CAP.4.

PROCESUL DE EVALUARE A NTREPRINDERII

4.1. Definirea problemei 4.2. Diagnosticul ntreprinderii 4.3. Aplicarea celor trei abordri ale evalurii ntreprinderii 4.4. Reconcilierea valorii i estimarea valorii finale Procesul de evaluare reprezint o procedur sistematic utilizat pentru estima ntr-o manier credibil o anumit valoare a ntreprinderii. Procesul de evaluare ncepe prin identificarea de ctre evaluator a ntreprinderii de evaluat i a bazei de evaluare i se ncheie odat cu raportarea ctre client a concluziilor. Fiecare ntreprindere are propria sa istorie i propria sa situaie la data evalurii i, n plus, evaluatorul poate estima mai multe tipuri de valoare pentru o singura firm. Cel mai adesea un evaluator stabilete valoarea de pia a ntreprinderii, iar modelul prezentat include toate etapele adecvate acestei situaii. Important este s reinem c evaluarea ntreprinderii este un proces complex i sistemic, nici una din etapele avute n vedere neavnd un scop n sine ci servind la judecata valorii finale care va fi estimat de ctre evaluator. 4.1. Definirea problemei Primul pas intr-o evaluare este formularea clara a obiectului i scopului raportului pe care-l va realiza evaluatorul (echipa de evaluare). Aceasta etapa va preciza clar, atat pentru evaluator cat si, la fel de important, pentru client bazele i limitele evaluarii i va elimina orice neclaritate in legatura cu speta respectiva. a) identificarea intreprinderii evaluate

Aceasta presupune stabilirea coordonatelor firmei ce va face obiectul evaluarii: denumirea, forma de proprietate, sediul social, codul fiscal, numarul de inmatriculare la Registrul Comertului, ramura de activitate, proprietarii, managementul etc.
b) identificarea pachetului de actiuni evaluat Se va stabili exact proprietatea evaluata i proprietarul acelui pachet de actiuni. Asa cum s-a mentionat in cadrul prezentarii principiilor de evaluare, o actiune poate avea o valoare diferita in functie de prerogativele asigurate de pachetul de actiuni in care se afla. De asemenea, se va avea in vedere marketabilitate proprietatii evaluate, orice restrictie cu privire la tranzactionarea respectivei proprietati (drept de preemtiune, acorduri de necompetitie, orice acorduri speciale). c) Scopul evaluarii, clientul i destinatarul raportului
1

Utilizarea se refera la modul in care un client foloseste informatiile din raportul de evaluare. Clientului i se va solicita sa prezinte informatii referitoare la scopul raportului de evaluare deoarece in mod generic evaluarea va fi utila pentru fundamentarea unei decizii care priveste firma evaluata, dar precizarea clara a utilizarii permite evaluatorului sa fie util clientului. De exemplu, daca scopul precizat este estimarea valorii de piata pentru vanzare, evaluatorul va preciza in raportul intocmit un nivel minim sub care clientul sau sa nu coboare negocierea pentru vanzarea pachetului oferit. Tot in cadrul acestui punct va fi prezentat clientul i destinatarul raportului de evaluare. d) definirea valorii estimate Scopul procesului de evaluare este acela de a estima valoarea dreptului de proprietate asupra unei parti din capitalul unei intreprinderi sau asupra intregului capital. Tipul specific de valoare este esential in realizarea unei munci utile a evaluatorului. Tipurile de valoare estimata au fost prezentate in cadrul primului capitol i se poate avea in vedere: valoarea de piata, valoarea de investitie, valoarea de lichidare etc. Prezentarea scrisa a valorii estimate explica informatiile selectate i modul lor de analiza, sustine logica i credibilitatea valorii finale. e) data evaluarii i data raportului de evaluare Importanta datei evaluarii a fost inteleasa inca de la prezentarea principiilor de evaluare a intreprinderii cand s-a aratat ca Valoarea este estimat la un anumit moment de timp. Ea este o funcie de informaiile cunoscute i previziunile fcute numai la acel moment de timp. Data evaluarii trebuie specificata datorita faptului ca factorii care influenteaza valoarea firmei se modifica permanent. Valoarea de piata fiind perceputa ca o reflectare a perceptiilor participantilor pe piata iar schimbarile care au loc pe piata afacerilor pot influenta semnificativ valoarea. In mod uzual evaluarile necesita estimarea unei valori curente dar sunt i cazuri in care unui evaluator i se solicita o evaluare retrospectiva (de exemplu pentru impozitare, despagubiri sau in alte spete care implica litigii judiciare). Evaluarile pentru o data viitoare pot apare in conditiile unui program de dezvoltare i modernizare propus de management sau de actionari, in cazul in care se solicita estimarea valorii actiunii dupa o operatiune de fuziune sau de divizare etc. Data raportului de evaluare este intotdeauna o data prezenta, respectiv data la care s-a redactat acel raport. f) ipoteze i conditiile limitative Acestea se include in raportul de evaluare pentru: A proteja evaluatorul; A informa i clientul i alti utilizatori ai raportului de evaluare.

Aceste ipoteze i conditii limitative definesc sfera responsabilitatii evaluatorului. Exemple de ipoteze i conditii limitative pot fi:

Evaluatorul nu-si asuma responsabilitatea pentru descrierea juridica a proprietatilor corporale i necorporale care sunt prezentate de client. Titlurile de proprietate se presupun valabile daca nu se specifica altfel; Se presupune ca activitatea firmei este in deplina conformitate cu reglementarile de mediu, exceptand situatiile in care lipsa de conformitate este declarata, descrisa i analizata in cadrul raportului; Evaluatorul nu a realizat o expertiza tehnica a cladirilor i deci nu-si poate asuma responsabilitatea pentru viciile ascunse ale acestora; Se presupune ca exista i pot fi reinnoite toate autorizarile, licentele necesare pentru derularea activitatii operationale a intreprinderii;

PROCESUL DE EVALUARE I. DEFINIREA PROBLEMEI b.identificarea a. identificarea pachetului de actiuni intreprindrii evaluat II. DIAGNOSTICUL INTREPRINDERII COMERCIAL JURIDIC Estimare a pietei actuale i potentiale a intreprinderii i a pozitiei sale pe piata. analiza aspectelor legale privind activitatea firmei evaluate

c. scopul evaluarii, clientul/ destinatarul raportului

d.definirea valorii estimate

e. Data evaluarii i data raportului

7. Ipoteze i conditii limitative

OPERATIONAL

analiz a factorilor tehnici, a tehnologiilor de fabricatie precum i a organizarii activitatii operationale.

VENIT

RESURSE UMANE i MANAGEMENT cunoaterea de ctre evaluator a resurselor umane i a potentialului de management

ECONOMICOFINANCIAR Performane realizate i riscuri Ajustarea situaiilor financiare istorice Compararea cu ntreprinderi similare

III. APLICAREA CELOR TREI ABORDARI ACTIVE Metode uzuale Activ Net Corectat (ANC); Activ Net de Lichidare

COMPARATIE Comparatia cu tranzactii de firme similare sau tranzactii anterioare cu subiectul evaluarii

Metode uzuale Capitalizarea profitului Fluxuri financiare actualizate

IV. RECONCILIEREA VALORII i ESTIMAREA VALORII FINALE

4.2. Diagnosticul intreprinderii Prin diagnosticarea unei firme, in vederea evaluarii, se urmareste sintetic evidentierea a doi parametrii cheie: rentabilitatea i riscul. Cunoasterea tuturor laturilor activitatii acesteia, respectiv comerciala, juridica, tehnica, resurse umane, financiara etc.; precum i a punctelor forte i punctelor slabe corespunzatoare fiecareia este de natura sa permita evaluatorului fundamentarea judecatii valorii intreprinderii. Diagnosticul furnizeaza informatiile necesare aprecierii situatiei trecute i prezente, care constituie o baza pentru estimarea elementelor i variabilelor cheie ce trebuie avute in vedere in cazul aplicarii diferitelor metode de evaluare. Intrucat evaluarea intreprinderii nu inseamna o aplicare mecanica a unor tehnici, ci presupune o apreciere profunda a performantelor i riscurilor firmei, echipa de evaluare trebuie sa opereze cu parametri considerati normali pentru mediul de activitate al firmei evaluate i la momentul efectuarii evaluarii. Pe baza diagnosticului intreprinderii evaluate se pot construi scenarii pertinente, care, in cazul evaluarii firmelor necotate vor avea un impact semnificativ asupra judecatii valorii si, de asemenea, se pot realiza testele de coerenta, atit intre diversele piese de diagnostic cat i intre evaluarea propriu-zisa a afacerii i analiza diagnostic. Aceasta din urma apreciere vine sa confirme ideea ca diagnosticul pentru evaluare nu are doar rolul de a prezenta situatia firmei la un anumit moment ci i acela de a directiona i sutine scenariile de evolutie a afacerii, proiectiile economicofinanciare. Realizarea diagnosticului unei firme in scopul evaluarii presupune parcurgerea urmatoarelor etape: stabilirea problemelor supuse analizei; asigurarea informatiilor i analiza documentelor care stau la baza lor; analiza i prezentarea rezultatelor intr-un raport. Referitor la asigurarea informatiilor i analiza acestora, evaluatorul trebuie s ia toate msurile pentru a se asigura c toate sursele de informaii care s-au folosit sunt adecvate i credibile pentru derularea evalurii. Standardul de evaluare a afacerii (SEV 5) precizeaza ca evaluatorul va urma etapele rezonabile pentru verificarea acurateei i credibilitii surselor de informaii, precum i dac acestea sunt n concordan cu uzanele de pe pieele i locurile unde se efectueaz evaluarea. Consideram ca diagnosticul unei firme nu poate fi incadrat in tipare fixe, ci trebuie sa aiba o structura adaptabila in functie de scopul urmarit. Pentru evaluarea unei intreprinderi, diagnosticul poate fi structurat in: diagnostic juridic, tehnic, al resurselor umane, comercial i financiar. Intre acestea un rol esential revine diagnosticului financiar care cuantifica prin instrumente specifice rezultatele analizei din celelate sectiuni i realizeaza o interfata intre cele doua componente de baza ale procesului de evaluare a afacerii (diagnostic i evaluare propriu-zisa). a) diagnosticul comercial Diagnosticul vizeaza analiza pietei pe care opereaza intreprinderea. Obiectivul urmarit este estimarea pietei actuale i potentiale a intreprinderii i a pozitiei sale pe piata.

Pentru aceasta evaluatorul urmareste aspecte precum: evolutia vanzarilor; analiza structurala a vanzarilor pe produse i piete de desfacere, evolutia preturilor, analiza clientilor, analiza repartitiei vanzarilor in functie de ciclul de viata a produselor, analiza furnizorilor intreprinderii, studierea concurentei etc. Cunoaterea pieei curente a firmei i a tendinelor principale ale evolutiei acesteia este esenial pentru efectuarea de evaluri competente de ntreprinderi. Diagnosticul comercial vizeaza operatiunile "cu marfa", piata de desfacere a produselor intreprinderii si piata ei de aprovizionare. Obiectivul de baza al diagnosticului comercial consta in estimarea pietei actuale si potentiale a intreprinderii si a locului ei pe piata. In cadrul diagnosticului comercial se recomanda a fi aboradate urmatoarele aspecte esentiale: a) piata; b) produsele/ serviciile; c) pretul; d) promovarea ; b) diagnosticul juridic Diagnosticul juridic are drept scop analiza aspectelor legale privind activitatea firmei evaluate. Realizarea acestuia presupune analiza elementelor specifice referitoare la drepturile de proprietate, luarea deciziilor conform actelor constitutive ale intreprinderii, relatiile contractuale ale societatii comerciale cu statul, partenerii comerciali, bancile, angajatii, litigiile in care este implicata firma etc. Diagnosticul juridic are drept scop verificarea aspectelor juridice legale privind activitatea firmei sau a activului de evaluat. Realizarea acestuia presupune analiza elementelor specifice in urmatoarele domenii: Intre informatiile legale relevante indiscutabil cu judecata valorii firmei retinem: Drepturile i obligaiile proprietarului participaiei evaluate; Analiza controlului asupra deciziilor din cadrul firmei (distribuirea dividendelor, politica de investitii, numirea managementului, dizolvarea, fuziunea, lichidarea, cesiunea, actiunilor etc. ); Analiza oricarei restrictii legale privind transferul actiunilor; Documente privind tranzacii anterioare cu participaii la ntreprinderea respectiv. Realizarea efectiva a diagnosticului juridic presupune analiza elementelor specifice din urmatoarele domenii: a) Dreptul societatii comerciale In acest domeniu juridic se verifica: contractul de societate, statutul si modificarile ulterioare infiintarii, registrul adunarii generale a actionarilor (asociatilor), registrul actionarilor, registrul actiunilor,etc. b) Dreptul civil Se analizeaza si se verifica actele si contractele privind: - dreptul de proprietate asupra constructiilor; - situatia juridica a terenurilor intreprinderii ( drept de proprietate, contractul de inchiriere etc.)

situatia juridica a imobilizarilor necorporale de natura brevetelor, licentelor, marcilor inregistrate si altora de aceeasi natura (se verifica daca acestea sunt inregistrate la organismele abilitate,cine este titularul dreptului de inventator sau autor, existenta certificatului de inventator sau autor, durata legala de protectie etc.); - situatia imobilizarilor financiare ( titluri de participare,titluri imobilizate ale activitatii de portofoliu,creante imobilizate etc); - situatia imprumuturilor primite,a garantiilor constituite,existenta creditelor nerambursate la scadenta,eventualitatea declararii in stare de faliment; - situatia asigurarii societatii prin efectul legii (imobiliara si de raspundere civila ) si in virtutea unor contracte de asigurare impotriva unor riscuri ( calamitate naturala,furt etc),situatia achitarii primelor de asigurare etc. c) Dreptul comercial d) Dreptul fiscal e) Dreptul muncii f) Dreptul mediului g) Litigii Dupa verificarea si analiza domeniilor juridice prezentate mai sus, se formuleaza concluziile diagnosticului juridic sub forma punctelor forte si a punctelor slabe ale cadrului juridic, acestea constituindu-se ca parte componenta a raportului de evaluare. c) diagnosticul operaional Aceasta presupune o analiz detaliat a factorilor tehnici de productie, a tehnologiilor de fabricatie a produselor, precum i a organizarii productiei i a muncii. Aspecte precum: starea de functionare a masinilor, utilajelor, gradul de uzura fizica, performanele acestora, posibilitatile de utilizare in viitor, evidenierea activelor imobilizate redundante (n afara exploatrii) etc. sunt de regul semnificative n judecata valorii firmei. In esenta, aceasta presupune o analiza detaliata a factorilor tehnici de productie, a tehnologiilor de fabricatie a produselor, precum si a organizarii productiei si a muncii, ce poate fi realizata de catre evaluatori care au si calitatea de experti tehnici. Astfel, in legatura cu mijloacele fixe incluse in patrimoniul societatii comerciale, precum si a celor pe care le foloseste fara a fi proprietara lor, evaluatorii trebuie sa se pronunte cu privire la: - starea de functionare a masinilor si utilajelor, gradul de uzura fizica; - performantele acestora in raport cu cele care se produc in momentul dat pe plan mondial; - posibilitatile de utilizare in viitor; - mijloacele fixe inregistrate in patrimoniul unitatii dar care nu mai pot fi folosite datorita schimbarilor intervenite in structura productiei; - incadrarea mijloacelor fixe pe categorii conform Catalogului privind normele de functionare si clasificare a mijloacelor fixe prevazut de Legea nr.15/24 martie 1994 privind amortizarea capitalului imobilizat in active corporale si necorporale; - oportunitate trecerii in conservare a unor mijloace fixe ( daca este cazul); conditiile in care s-a facut aceasta si perspectivele de punere in functiune.Intr-o asemenea situatie specialistii trebuie sa se pronunte cum vor fi tratate aceste mijloace fixe in procesul de evaluare;

valoarea investitiilor in curs de executie, stadiul lor in raport cu graficele de executie, posibilitatile de finalizare si influenta lor asupra potentialului tehnicoproductiv sau a prestatiilor de servicii; posibilitatile pe care le are societatea comerciala de a-si asigura utilitatile necesare pentru desfasurarea normala a activitatii;gradul de dependenta fata de utilitatile furnizate de regiile autonome de profil.

In legatura cu cladirile, in raportul de evaluare se face o descriere a acestora evidentiindu-se: - concordanta situatiei din teren cu planurile de constructie, modificarile aduse, baza legala a acestor modificari, implicatiile asupra functionalitatii si sigurantei in exploatare; - starea tehnica si deprecierea estimata a acestora; - schimbarile intervenite in destinatia unor cladiri si posibilitatile de folosire in viitor. Referitor la terenurile de incinta se examineaza: concordanta dintre categoriile de suprafate existente ( construita, aferenta retelelor, aferenta cailor de acces, libera ) si cele din certificatul de atestare a dreptului de proprietate asupra terenului; imbunatatirile aduse unor categorii de terenuri; schimbarea destinatiei unor suprafete de teren, baza legala si implicatiile asupra activitatii intreprinderii. In legatura cu productia si tehnologiile de fabricatie: se prezinta succint principalele produse fabricate sau servicii realizate; se face o scurta descriere a procesului tehnologic, eventual prezentarea sub forma de schema, schita; aprecieri asupra tehnologiilor, in raport cu ceea ce exista in domeniul respectiv; organizarea generala a productiei; calitatea productiei; impactul asupra mediului; alte aspecte referitoare la productie sau serviciile pe care le presteaza in functie de obiectul de activitate. d) diagnosticul resurselor umane i a managementului Acesta are n vedere cunoaterea de ctre evaluator a resurselor umane din punct de vedere al evolutiei, structurii, comportamentului i eficientei utilizarii lor, precum i prezentarea i analiza echipei de conducere a intreprinderii. In cadrul acestui capitol de diagnostic se urmareste cunoasterea resurselor umane din punct de vedere al evolutiei, structurii, comportamentului si eficientei utilizarii lor, precum si analiza echipei de conducere a intreprinderii. Diagnosticul resurselor umane In diagnosticarea resurselor umane ale unei firme in vederea evaluarii se impune folosirea unui sistem de indicatori privind, pe de o parte dimensiunea, structura si comportamentul, iar pe de alta parte eficienta potentialului uman.

Dimensiunea, structura si comportamentul potentialului uman

Dimensiunea potentialului uman Pentru a caracteriza dimensiunea potentialului uman se pot folosi urmatorii indicatori: numarul mediu de salariati ( cu contract de munca), se determina ca o medie aritmetica simpla a numarului zilnic al salariatilor; numarul mediu de personal (cu contract de munca sau conventie civila) - se stabileste prin adaugarea la numarul mediu de salariati a numarului mediu de colaboratori angajati pe baza de conventie civila); numarul maxim de personal,care reprezinta limita superioara stabilita in functie de volumul efectiv de activitate si productivitatea muncii prevazuta. Structura resurselor umane Principalele criterii de structurare utile in diagnosticarea resurselor umane sunt: dupa principalele categorii de salariati se pot avea in vedere urmatoarele categorii : - muncitori ( direct productivi,indirect productivi,de deservire generala); - personal tehnic-ingineresc ( ingineri, tehnicieni, maistri); - personal de administrare si conducere. dupa vechimea in intreprindere personalul se poate structura in urmatoarele grupe: sub 1 an; intre 2-5 ani; intre 6-10 ani; intre 11-15 ani; intre 15-20 ani; peste 20 ani. Analiza structurii dupa vechime si evolutia sa in timp poate furniza informatii cu privire la strategia angajarilor efectuate de intreprindere,dar si a eforturilor sale pntru stabilizarea personalului. In mod normal structura dupa vechime trebuie sa fie echilibrata manifestandu-se astfel o politica adecvata de formare a personalului. dupa varsta personalul se poate grupa astfel: pana la 30 de ani; intre 31-40 ani; intre 41-50 ani; peste 50 ani. Un dezechilibru accentuat in structura dupa varsta a personalului poate sa dauneze starii si performantelor capitalului uman al intreprinderii. De exemplu, angajarea masiva la un moment dat a tinerilor franeaza posibilitatile acestora de promovare. dupa sex Teoretic, in afara cazurilor unde natura activitatii ar justifica predominanta personalului masculin sau feminin, ar trebui sa regasim in fiecare intreprindere, tinand cont de structura sa socioprofesionala, o repartitie pe sexe sensibil egala cu cea care apare la scara nationala pentru ansamblul populatiei active. dupa nivelul de calificare Se impune structurarea personalului pe nivele de pregatire (superior, mediu, profesional) si pe categorii de personal. Un alt aspect care trebuie analizat il constituie perfectionarea pregatirii profesionale, pe forme de realizare (la locul de munca, cursuri postliceale, postuniversitare etc). Comportamentul personalului Se pot folosi in analiza urmatorii indicatori:

gradul de utilizare a timpului maxim disponibil indicatorii circulatiei fortei de munca: De asemenea, se are in vedere structura timpului nelucrat pe cauzele care le-au provocat (boli, accidente de munca, maternitate, evenimente familiale, concedii fara plata, lipsuri nemotivate etc). indicatori de conflictualitate In cazul in care conflictualitatea a luat o forma colectiva se impune urmarirea indicatorilor: - numar de greve; - numar de zile ale grevei (durata grevei inmultita cu numarul de grevisti); - gradul de importanta al grevei la nivel de intreprindere; In situatia formelor individuale de conflictualitate se urmaresc indicatorii: - numar de litigii care au necesitat interventia inspectiei de munca; - numar de litigii care au ajuns in fata instantei de judecata. Diagnosticul eficientei utilizarii resurselor umane

Analiza eficientei utilizarii fortei de munca a unei firme in vederea evaluarii se realizeaza cu ajutorul sistemului indicatorilor de reflectare a productivitatii muncii. Pentru a urmari dinamica productivitatii muncii la nivelul intreprinderii precum si pentru comparatia cu alte firme din aceeasi ramura de activitate se folosesc indicatori valorici, construiti ca raport efect/efort . In calitate de efect se pot avea in vedere: cifra de afaceri ( CA), productia exercitiului (Qe), veniturile din exploatare (Ve) sau valoarea adaugata (Qa), in functie de specificul activitatii societatii evaluate. In calitate de efort se pot folosi indicatorii: numarul mediu de personal (N), timpul total de munca exprimat in zile (Tz) sau timpul total de munca exprimat in ore ( Th). Diagnosticul managementului firmei In ceea ce priveste conducerea intreprinderii evaluate in cadrul diagnosticului se prezinta aspectele urmatoare: echipa de conducere ( nume, prenume, functia, varsta, experienta in domeniu etc); baza legala in virtutea careia isi exercita prerogativele functiei ( exemplu: contractul de management; Hotararea Adunarii Generale a Actionarilor / Asociatilor etc); pozitia echipei de conducere fata de actionarii firmei, salariati, banci etc; se fac referiri si aprecieri asupra stilului de conducere (pe obiective, autoritar, cu delegarea autoritatii, colegial, centralizat, descentralizat etc); obiectivele negociate si prevazute in contractul de management, care vizeaza strategia societatii comerciale; evolutia volumului de activitate (cifra de afaceri, volumul productiei), dinamica rezultatelor financiare, prioritati strategice; gradul de realizare a criteriilor de performanta stabilite prin contractul de management. e) diagnosticul economico - financiar

10

Aa cum prezint i standardul de evaluare a ntreprinderii, diagnosticul economico financiar urmrete: 1. nelegerea performanelor realizate i riscurilor inerente n activitatea ntreprinderii, precum i a perspectivelor de performan financiar viitoare, inclusiv prin analiza tendinelor care s-au manifestat de-a lungul timpului; 2. Ajustarea situaiilor financiare istorice pentru a estima abilitile ntreprinderii de a genera fluxuri de venit pentru furnizorii de capital precum i perspectivele acesteia; 3. Compararea cu ntreprinderi similare pentru a stabili parametrii de risc, rentabilitate i de valoare; Unul din cele mai interesante i complexe demersuri vizeaza abordarea diagnosticului economico-financiar pentru evaluare, aceasta componenta de diagnostic avind un rol cheie n procesul de evaluare a intreprinderii datorita rolului major jucat n cadrul raportului i anume: rolul de sintetizare a concluziilor rezultate din celelalte piese de diagnostic; rolul de asigurare a coerentei n cadrul relatiei diagnostic - metode de evaluare (indeosebi metode de bazate pe venit). Putem reduce importanta diagnosticului financiar pentru evaluare la urmatoarele trei componente: (1) estimarea costului capitalului (ratei de actualizare). n abordarea pe baza de venit indicatorii financiari, tendinta manifestata de acestia n perioada diagnosticata ajuta evaluatorul sa estimeze riscul i implicit sa aproximeze rata de actualizare. De asemenea, analiza financiara permite aprecierea ratei de crestere care este utilizata n estimarea ratei de capitalizare i estimarea valorii firmei prin metoda capitalizarii profitului; (2) determinarea/corectarea multiplicatorilor utilizati n abordarea prin comparatie. n abordarea prin comparatie compania evaluata se compara cu tranzactii inregistrate cu actiuni la firme similare iar analiza financiara ofera un ghid pentru estimarea multiplicatorilor adecvati aplicarii metodelor din cadrul acestei abordari; (3) determinarea activelor redundante i a elementelor de venit i cheltuieli neoperationale sau exceptionale. Indicatorii financiari ajuta la identificarea activelor redundante i a rezultatelor neoperationale sau exceptionale care ulterior necesita ajustari n evaluarea intreprinderii, atat n abordarea pe baza de active cat i n abordarea pe baza de venit. Diagnosticul ntreprinderii reprezint interfaa necesar pentru aplicarea metodelor de evaluare i judecarea valorii finale, el se finalizeaz printr-o sintez a concluziilor rezultate din analiza firmei. 4.3. Aplicarea celor trei abordari ale evalurii ntreprinderii

11

Procesul de evaluare este util pentru estimarea credibil a valorii definite, bazat pe analiza tuturor informaiilor disponibile (ndeosebi n diagnosticul ntreprinderii). Evaluatorul va estima valoarea firmei prin metode i tehnici specifice, care reflect trei abordri distincte n evaluarea firmei. n mod fundamental nu exist dect trei modaliti (abordri) de a ajunge la valoarea unei ntreprinderi: (A) Abordarea pe baza de active (B) Abordarea pe baza de venit (C) Abordarea prin comparatie n principiu un evaluator poate folosi ntr-un raport de evaluare toate cele trei abordri in toate estimarile de valori ale intreprinderii. Utilizarea metodelor care se inscriu in abordarile respective depinde de tipul de intreprindere, situatia acesteia la data evaluarii, calitatea i cantitatea informatiilor disponibile, scopul evaluarii etc. In orice caz, evaluatorii trebuie sa utilizeze cel putin doua abordari atunci cand evalueaza o intreprindere. Aceasta nu este doar o recomandare a standardelor profesionale ci i o necesitate pe care o percepe orice evaluator profesionist care, in mod evident, se simte inconfortabil atunci cand trebuie sa judece valoarea unei firme avand doar rezultatul unei singure metode. (A) Abordarea pe baza de active (patrimoniala) Abordarea bazat pe active se bazeaza in mod esential pe principiul substituiei care spune ca un activ nu valoreaz mai mult dect costul de nlocuire al tuturor prilor sale componente. In cadrul acestei abordari evaluatorul va corecta bilantul care reflecta valori contabile (influentate in mare masura de costul istoric) cu un bilant care reflect pentru toate activele (atat corporale cat i necorporale) i toate datoriile, valoarea lor de pia sau o alt valoare corespunzatoare (adecvat). In fond, aceasta abordare permite evaluatorului sa dea raspuns la intrebarea cat costa sa construiesti o intreprindere similara cu cea evaluata, luand in calcul inclusiv costurile de recrutare i formare a angajatilor, cheltuielile de obtinere a autorizatiilor i licentelor de functionare, de intrare pe piata i de creare a unei retele de clienti i furnizori, dimensiunea normala a capitalului de lucru etc. Este logic sa gandesti ca participantii pe piata recunosc o relatie intre costul activelor firmei i valoarea acesteia. Din punct de vedere tehnic aceasta abordare presupune o activitate destul de laborioasa i complexa din partea echipei de evaluare datorita diversitatii activelor ce vor fi evaluate distinct: imobilizari necorporale (brevete, licente, marci, contracte avantajoase), imobilizari corporale (terenuri, cladiri, echipamente i utilaje de lucru, mijloace de transport etc.), imobilizari financiare, stocuri, creante etc. (B) Abordarea pe baza de venit Aceasta abordare se bazeaza in primul rand pe principiul anticiparii care afirma ca valoarea provine din beneficiile viitoare anticipate care urmeaza a fi generate de proprietatea detinuta . In abordarea pe baz de venit se estimeaz valoarea unei ntreprinderi, prin determinarea valorii prezente a veniturilor anticipate. Cele dou metode uzuale ale abordrii prin venit sunt capitalizarea profitului i actualizarea cash-flow-ul (sau a dividendelor).

12

n cazul metodei capitalizarii venitului, valoarea rezulta din impartirea unui nivel reprezentativ al venitului la o rat de capitalizare sau este nmulit cu un multiplu al profitului, pentru a converti un profit n valoare. n cazul metodei actualizrii cash-flow-ului, se estimeaza fluxul de lichiditati pentru o perioada viitoare i prin tehnica actualizarii fluxurile viitoare sunt conertite in valoare prezenta a afacerii care genereaza acele fluxuri viitoare. Intre problemele importante in cadrul acestei abordari sunt: determinarea profitului reprezentativ, realizarea previziunii fluxului de lichiditati i estimarea ratei de actualizare sau a ratei de capitalizare, estimarea ratei de crestere etc. De asemenea, exista o serie de corelatii i coerente ce trebuiesc avute in vedere in aplicarea metodelor i tehnicilor presupuse de aceasta abordare. O buna sintetizare a acestei problematici a fost realizata de Dr.ec. Sorin V. Stan in lucrarea Coerente i corelatii in evaluarea intreprindetii, IROVAL, 2001. (C) Abordarea prin comparatie Atunci cand sunt disponibile mai multe tranzactii cu intreprinderi similare i relevante aceasta este poate cea mai buna abordare pentru a realiza o estimare credibila a valorii de piata. In abordarea prin comparatie, evaluatorul este pus in situatia de a aprecia gradul de similitudine intre firma evaluata i tranzactiile comparabile dar i diferentele intre acestea. In mod uzual evaluatorul va folosi ca surse de informatii: pieele financiare de valori mobiliare unde sunt tranzacionate participaii; piaa pe care sunt cumprate i vndute ntreprinderi n ansamblul lor; tranzaciile anterioare ale proprietii subiect al evalurii.

Un element critic in aplicarea acestei abordari este asigurarea unei baze de comparatie rezonabila i stabilirea unor parametrii de echivalenta (de exemplu multiplicatorul pret/ cifra de afaceri sau pret/ profit net) care sa asigure (inclusiv prin aplicarea unor corectii) convertirea unor date comparabile in valoarea firmei evaluate. 4.4. Reconcilierea valorii i estimarea valorii finale Etapa finala a procesului de evaluare o reprezinta analiza sistemica a rezultatelor obtinute din aplicarea mai multor metode i stabilirea unei opinii in legatura cu valoarea finala.Chiar daca evaluatorul trebuie sa revada toata activitatea realizata, totusi aceasta este etapa cu cel mai mic volum de munca dar care implica poate cel mai mult judecata i experienta evaluatorului. El trebuie sa analizeze credibilitatea i aplicabilitatea fiecarei abordari la speta respectiva, sa inteleaga i sa explice diferentele intre rezultatele aplicarii mai multor metode, sa analizeze gradul de credibilitate i relevanta al tuturor informatiilor care au stat la baza aplicarii fiecarei metode etc. i astfel sa propuna o valoare (sau un interval de valori). Standardul de evaluare a intreprinderii precizeaza in mod clar ca Selectarea i credibilitatea abordrilor i a metodelor adecvate ca i a calculelor depind de judecata evaluatorului.

13