Dressen Caso Harvard

205-S08
5 DE AGOSTO DE 2002

JEREMY COTT

Dressen
La compaa
John Lynch, presidente y director ejecutivo de Dressen, estaba exaltado por la
llamada telefnica de Warburg Pincus Ventures. l haba temido que la divisin de
mobiliario de oficina fuera vendida por Westinghouse a un comprador estratgico y
que una historia de dieciocho aos de direccin inestable y estrategia errtica se
perpetuara.

Tabla 1 xxx Historia de Dressen
1938 1977 1983 1986 1989 1990 1993 1993 1995 Fundacin de Dressen by Hans
and Florence Dressen Dressen es adquirida por General Felt Industries Oferta
pblica inicial de un tercio de las acciones ordinarias de Dressen a $16 dlares
General Felt Industries toma a Dressen y la hace privada a $12 General Felt
Industries vende Dressen a Westinghouse Electric Westinghouse integra Dressen
a su divisin de mobiliario para oficina Westinghouse pone a Dressen a la venta
Westinghouse pone a Dressen fuera del mercado Westinghouse busca un
comprador estratgico para Dressen

El propsito de la llamada telefnica fue directo. Se mantendra el Sr. Lynch
como director ejecutivo si Warburg Pincus Ventures arreglase una compra con
capital externo de la divisin de Dressen a un precio de $560 millones de dlares?
La compra involucrara una deuda substancial que podra incomodar a algunos
clientes y empleados mientras, al mismo tiempo, alentaba a la competencia. Su
viabilidad dependera de la continuidad en el xitodel programa de reconversin
iniciado en 1994, as como tambin de una sana economa y una fuerte demanda
de mobiliarios para oficina. Los riesgos eran substanciales, pero tambin lo eran
los beneficios de escapar a la burocracia de Westinghouse o de algn comprador
estratgico.

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El caso de LACC nmero 205-S08 es la versin en espaol del caso de HBS
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Dressen

La historia reciente
Westinghouse Electric Corporation1 haba creado Dressen adquiriendo a The
Shaw-Walker Company en 1989 por $68 millones de dlares, Reff Inc. en 1989
por $100 millones de dlares, y Dressen International en 1990 por $211 millones
de dlares, y combinndolas con la divisin de Sistemas Mobiliarios
Westinghouse, establecida en 1963. Uniendoestas cuatro compaas bajo el
nombre Dressen, Westinghouse cre un negocio con una lnea completa de
mobiliarios para oficina, y una marca reconocida internacionalmente. Por
aproximadamente 60 aos, Dressen haba sido ampliamente reconocida como
lder en el diseo, con productos exhibidos en los principales museos de arte del
mundo, incluyendo 30 piezas en la coleccin de diseo permanente del Museo de
Arte Moderno de Nueva York. Sus productos, reconocidos por la alta calidad e
imagen sofisticada, fueron diseados para proporcionar valor en base a la
funcionalidad, flexibilidad, desempeo confiable, y esttica perdurable. Sin
embargo, Westinghouse fall en tomar las acciones necesarias para reducir
costos e integrar las cuatro compaas, dejando a Dressen con cuatro oficinas
administrativas de apoyo separadas y una infraestructura corporativa capaz de
soportar mil millones de dlares en ventas. Adems, por recomendacin de los
consultores externos, la direccin anterior consolid parte de los canales de
distribucin de la compaa eliminando el 60 % de los distribuidores (incluyendo la
mayora de los distribuidores de Shaw-Walker) y una parte considerable de la
fuerza de ventas de Reff y ShawWalker. La responsabilidad por los esfuerzos de
ventas de las compaas combinadas se asign a la fuerza de ventas de Dressen
Internacional, que tena fuertes vinculaciones con la comunidad de arquitectos y
diseadores pero poco conocimiento detalladosobre la gama completa de
productos. Las ventas de los productos de Shaw-Walker cayeron dramticamente
entre 1991 y 1993 y jams se recuperaron. En 1995, todas las lneas de producto
de Shaw-Walker restantes se discontinuaron. Las iniciativas de consolidacin de
distribuidores y fuerza de ventas frustraron y desilusionaron la fuerza de ventas de
Westinghouse Furniture System y de Dressen Internacional, causando una
considerable rotacin de empleados, resentimiento y desconfianza entre las
compaas, y una prdida mayor an de ventas. Las ventas decayeron 14% en
1992 a pesar de un 5% de aumento en embarques a la industria. Westinghouse
respondi a la situacin poniendo a Dressen "a la venta". Como resultado, se cre
ansiedad al estar en el mercado; los empleados se desmoralizaron an ms y los
competidores obtuvieron contratos corporativos enfatizando la confusin e
incertidumbre en torno a la situacin de Dressen. Los ingresos de Dressen
disminuyeron de $671 millones en 1991 a $508 millones en 1993 un perodo
durante el cual los embarques de mobiliarios para oficina en Estados Unidos
crecieron a una tasa de 5,7% anual.

1 Westinghouse Electric fue una famosa y antigua corporacin industrial y sus
negocios ms grandes estaban en la industria de la defensa, electrnica y
servicios financieros.

2

Dressen

205-S08Embarques de mobiliario de oficina en los Estados Unidos (en millones de
dlares)
$10,000 $ 8,000 $ 6,000 $ 4,000 $ 2,000 $ 0 71 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93
95

Las ganancias operacionales se derrumbaron pasando de $30 millones en 1991 a
una prdida de $32 millones en 1993 un cambio de $62 millones en dos aos; y
se gener una cultura de falta de colaboracin y de acusaciones. (Vea Anexo 1
para el desempeo de Dressen.) Westinghouse, que estaba desesperada
tambalendose por las prdidas multimillonarias en su subsidiaria de servicios
financieros, decidi que el negocio de mobiliario para oficinas no era de su agrado.

Fuera del mercado
Las ofertas para Dressen eran pocas y muy por debajo de su valor contable. La
direccin de Westinghouse era renuente a informar una prdida substancial y puso
a Dressen fuera del mercado en diciembre de 1993. Burton B. Staniar, entonces
presidente y director ejecutivo de Westinghouse Broadcasting, fue nombrado
presidente y director ejecutivo de Dressen. Reclut inmediatamente a John H.
Lynch como vicepresidente, y en 1994 iniciaron un gran programa de
transformacin y reestructuracin. (Ver Anexo 2 para un resumen descriptivo de la
direccin.) Como parte de estos esfuerzos de reestructuracin, se administr
desde base-cero cada dlar y cada empleado de Dressen. Basado en este
anlisis, se centralizaron funciones administrativas, se eliminaron los gastos
generales duplicados, se simplificaron yautomatizaron ciertos procesos
industriales, se estandarizaron ciertos componentes, se consolidaron algunas
instalaciones industriales, y se centralizaron las compras. Al principio, los gerentes
de operaciones pensaron que los objetivos en cuanto a la cantidad total de
empleados y los presupuestos eran absurdos; pero cuando Dressen report una
ganancia por primera vez en aos en el primer trimestre de 1995, el presupuesto
de base-cero gan un nmero creciente de adeptos. La direccin tambin contrat
a un director administrativo para Europa y recort la infraestructura europea de
Dressen a un nivel acorde con su volumen de ventas ($63 millones de dlares),
reduciendo enormemente los costos con el cierre de plantas y salones de
exposicin, eliminacin de personal en exceso, y mejoras en costos de
fabricacin. Los ahorros anualizados se estimaban en $62 millones de dlares,
aunque slo entre $30 y 35 millones de dlares ocurrieron durante 1995
mayormente durante la segunda mitad del ao. (Ver Anexo 3 para un listado de
los principales ahorros en los costos.) En un ao, el total de los empleados se
redujo en 15,9 %, llegando a 3.700 personas. Las iniciativas del programa de
reconversin tambin incluyeron: Gerencia de lnea de productos. Por primera
vez en su historia, Dressen instituy la medicin de rentabilidad y responsabilidad
de los gerentes a nivel de producto, planta y clientes. Cada producto fue evaluado
por su rentabilidad ymercado potencial, y se discontinuaron todas las lneas de
producto que estaban perdiendo dinero a nivel de margen bruto. Se inici una
nueva poltica de precios con el objetivo de hacer rentable cada producto y la
relacin con el cliente. Se redefinieron las comisiones de ventas para premiar
solamente el crecimiento de
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Dressen

ventas rentables. Los descuentos que producan un margen bruto por debajo del
apuntado como objetivo, requeran la aprobacin de la direccin. Posicin
competitiva mejorada de sus productos. Virtualmente cada producto de lnea fue
modificado o mejorado, y se aceler el desarrollo de nuevos productos. Foco en
crecimiento de ventas. El crecimiento de las ventas se renov entrenando a la
fuerza de ventas para vender de manera cruzada otros productos, y reenfocndola
en la base instalada para sistemas de oficina, estimada en $4.000 millones de
dlares, que tena la compaa. Incentivos. La direccin instituy programas de
incentivos para premiar a los gerentes de producto, gerentes de planta y gerentes
departamentales con bonificaciones en efectivo equivalentes al 100% de su salario
bsico cuando se lograsen los objetivos de costos y mrgenes brutos especficos,
y para hacerlos responsables por dficits. Por ejemplo, los gerentes de producto
eran responsables por un monto objetivo endlares de ganancias brutas; los
gerentes de planta por un monto en los costos basado en un presupuesto flexible;
los gerentes de ventas por una combinacin de ingresos por ventas, descuentos
otorgados, y gastos de ventas. Reuniones mensuales de desempeo. En 1995, se
iniciaron reuniones mensuales para discutir los resultados del mes anterior. Lynch
se reunira con los cuarenta directores durante los 7 a 10 das subsiguientes al
cierre del mes, apoyado con un anlisis de ventas y de variaciones de costo por
planta, producto, lnea y regin de ventas. Inicialmente, el propsito principal era
asegurar que los gerentes entendieran los factores ms influyentes en el costo y
sus interdependencias. Para conocer su negocio debe conocer su estructura de
costos. Las reuniones tambin ayudaron a reconstruir la confianza, el sentido de
trabajo en equipo, un inters comn en la resolucin de problemas, y una
creciente creencia de que la transformacin de la empresa sera un xito.

Regresando al Mercado
La decisin de Westinghouse de regresar a Dressen al mercado a fines de 1995
no debera haber sido una sorpresa. Michael Jordan, que haba reemplazado a
Paul Lego como director general en 1993, estaba determinado a apostar el futuro
de la compaa en la industria de las transmisiones. La adquisicin en efectivo de
CBS en agosto de 1995 por $5.400 millones de dlares, haba resentido un
balance ya debilitado. Con un crdito provisionalde $2.000 millones de dlares por
vencer a fines de febrero de 1996, todos los negocios que no fuesen los
principales eran candidatos para la venta. Tabla 1 Westinghouse Electric
Corporation
1990 19% 2,7 A2 $24-$39 2634 1993 64% 1,5 Ba1 $13-$17 3754 1995 84% 1,2
Ba1 $12-$18 5117

Deuda % Capital Inters Calificacin de deuda Precio de Acciones Dow-Jones
Industrial

La divisin de Dressen era la estrella de Westinghouse en el tercer trimestre de
1995. Las ventas aumentaron 10% con respecto al trimestre anterior, y el ingreso
operativo (EBIT) alcanz 12% de las ventas. Con la continuacin de una fuerte
ganancia durante los primeros dos meses del cuarto trimestre, un comprador
estratgico como Herman Miller estara deseoso de pagar de $500 a $600

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millones de dlares. Un analista coment: Westinghouse tena que vender algo
que fuese atractivo. Dressen era atractiva. 2 (Ver Anexo 4 para informacin sobre
compradores estratgicos.)

La propuesta de compra
A fines de noviembre, Westinghouse se acerc a Warburg Pincus Ventures, una
firma lder en capital privado, para determinar su inters en realizar una oferta por
Dressen. La velocidad era esencial. Una propuesta de compromiso firmada deba
ser entregada antes del 31 de diciembre, ya que Michael Jordan estaba vido por
anunciar la exitosaventa en su carta a los accionistas en 1995 y en una reunin
con los inversores a comienzos de enero. La financiacin con deuda y capital
necesitara ser finalizada sin el apoyo de los estados financieros auditados de fin
de ao. Despus de un mes de estudio intensivo y grandes discusiones con la
direccin de Dressen, Warburg Pincus Ventures propuso un precio de $565
millones de dlares, a ser financiado como sigue: (Ver Anexos 5 y 6 para los
trminos especficos y para informacin de mercado de capitales.) Tabla 2
Propuesta de financiacin de compra
Fuente Prstamos Notas subordinadas Capital Total Costos de transaccin Neto a
Westinghouse $ en Millones $260 165 160 $585 20 $565

La transaccin producira $340 millones de valor de fondo de comercio,
amortizable en forma lineal por cuarenta aos en los informes financieros de
Dressen. De este monto, $300 millones se amortizaran por un perodo de quince
aos por razones fiscales bajo una deduccin 338(h)(10). Sin embargo, Warburg
Pincus Ventures y los bancos eran reacios a proceder sin tener certeza si Lynch y
Staniar permaneceran en Dressen.

Prospectos de Ventas
La decisin de avanzar sobre la compra dependa substancialmente de la
sustentabilidad de la reconversin, de las perspectivas para el mercado de
mobiliario de oficina y de la efectividad de la estrategia de crecimiento de Dressen.
Los cambios fundamentales en la naturaleza de las estructuras organizacionales
corporativas,tecnologa, y procesos de trabajo, parecan brindar nuevas
oportunidades de crecimiento, especialmente en los segmentos medio y de alta
gama. La necesidad de redisear el espacio se estaba acelerando a medida que
las grandes corporaciones continuaron enfocando su nfasis en el trabajo en
equipo, estructuras organizacionales ms planas, y comunicacin directa entre los
empleados. Adems, la proliferacin de tecnologa a travs de la organizacin
cre paulatinamente requerimientos complejos para cableados y nuevos pedidos
de mobiliarios para oficina. Adems, las compaas, trabajadores, y entidades
reguladoras se haban vuelto ms sensibles a los conceptos ergonmicos y a la
necesidad de diseos que aumentasen la salud del trabajador y la productividad.
2

Morning Call, 22 de diciembre de 1995
5

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La filosofa de negocio de Dressen era perseguir el crecimiento y la rentabilidad
manteniendo la imagen de la marca Dressen y la reputacin por calidad,
trabajando estrechamente con sus clientes, y concentrndose en los segmentos
medio y alto del mercado. Los elementos clave de la estrategia de la compaa
incluan: Crear productos nuevos e innovadores para aumentar las ventas y la
participacin de mercado. La direccin crey que la identidad de la marca
Dressen, su diseo superior y ofertascomplementarias de producto le daba una
ventaja competitiva en el lanzamiento de nuevos productos. Planeaba (1) expandir
sus ofertas en la categora de sistemas de oficina en Estados Unidos, valorada en
$3.400 millones, donde era lder reconocida; y (2) extender el abanico de ofertas
de productos en otras categoras como asientos, mesas, escritorios, soluciones de
almacenamiento donde la participacin de mercado de Dressen es relativamente
baja. Debido a que estos productos eran vendidos a menudo junto con las
especificaciones iniciales de un sistema de oficina, la direccin crey que su fuerte
fuerza de ventas de 290 profesionales y sus estrechas relaciones con sus clientes
proporcionaban una oportunidad excelente para ganar participacin en estas
categoras.

Tabla 3

1995 Ventas y participacin de Mercado por categora de producto
Sistemas de oficina Asientos Archivos y almacenaje Escritorios y cajas Mesas
Otros $3,3 2,3 1,4 1,4 0,7 0,3 $9,4 10,7% 2,1 2,0 1,5 1,1 N/D 67% 9 5 4 1 14
100%

Expandir el alcance de los esfuerzo de ventas. Se planific un aumento del
nmero de profesionales de venta directa para el perodo de 1996 a 1997 para
aumentar ventas (i) desarrollando nuevas relaciones corporativas; (ii)
profundizando en las cuentas corporativas existentes; y (iii) expandiendo los
esfuerzos de venta en los mercados secundarios. Los mercados secundarios
representaban aproximadamente $800 millones de dlares en ventas anuales,
pero a lafecha no haban sido considerados por la fuerza de las ventas directa de
la compaa o los distribuidores. Expandir la gama y la calidad de los productos
ofrecidos a travs de la red de distribuidores existentes. Dressen planeaba
impulsar la fuerza de ventas de 200 distribuidores con 1.000 profesionales para
captar una mayor participacin en el negocio con compaas medianas y
pequeas. Para estimular las ventas en este segmento, la compaa introdujo
programas de comercializacin que hicieron ms fcil y ms rentable para los
distribuidores la comercializacin de productos Dressen. Mejorar los sistemas de
informacin para mejorar el tiempo de respuesta de rdenes y la precisin,
mejorar la utilizacin de la capacidad, reducir el tiempo de entrega, mejorar la
precisin de embarques, y reducir costos.

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Pronstico Financiero
La ejecucin exitosa del plan estratgico sera un factor principal del valor futuro
de Dressen y de su habilidad para satisfacer la deuda de la compra. Las
proyecciones basadas en las discusiones con la direccin fueron muy alentadoras,
con un flujo de caja ms que suficiente para pagar la deuda. En parte, esto reflej
la conviccin de la direccin de que Dressen tena infraestructura administrativa y
capacidad industrial para soportar ventas de $1.000 millones dedlares. (Los
desembolsos de capital en el Anexo 7 fueron principalmente para reemplazar
equipo viejo, automatizar ms an la fabricacin, y respaldar la tecnologa de
informacin. Sin embargo, si se fallaba en cumplir con las mejoras proyectadas en
cuanto a la administracin de activos y los mrgenes, se transformara la situacin
de abundancia a miseria. (Ver Anexo 7 para informacin financiera.)

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Anexo 1

Dressen, Inc. (millones de dlares)
Segundo Semestre

Ventas Netas Costo de mercanca vendida Utilidades Brutas Ventas, general y
administrativos Ganancias antes de intereses e impuestos Gastos de Inters a
Reestructuracin Gastos Corporativosb Otros ingresos (gastos) Ingresos antes de
impuestos Impuestos Ganancias netas Porcentaje de ventas Costo de mercanca
vendida Ventas, general & administrativos Ganancias antes de intereses e
impuestos
a b

1991 $671 471 200 170 30

1992 $577 426 151 158 -7

1993 $508 386 122 154 -32 3 6 5 2 -44 4 -40

1994 $563 410 153 167 -14 3 29 6 0 -52 8 -60

1995 $621 418 203 138 65 1 10 (2) 52 23 29

1994 $313

1995 $323

1

39

70,2% 25,3 4,5

73,9% 27,2 (1,1)

76,0% 30,4 (6,4)

72,8% 29,7 (2,5)

67,3% 22,3 10,4

0,3%

12,1%

Provisin de reestructuracin no recurrente.

Gastos de Westinghouse Electric corporateaplicados a Dressen, Inc. en base a
porcentaje.

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Anexo 1 (continuacin)

Dressen, Inc. (millones de dlares)
Antes de la compra 1994 1995 $ 2 115 60 18 8 203 164 241 45 4 $657 $ 2 3 46 14
11 44 120 29 21 6 481 $657 Despus de la compra 1995 $ 0 115 60 0 8 183 164
340 0 18 $705 $ 0 5 46 0 0 44 95 420 0 24 6 160 (equity) $705

Activos Efectivo Cuentas por cobrara Inventariob Impuestos diferidos Otros Total
corriente Planta y equipos Intangible Pensin prepaga Otros Total Pasivos e
Inversin Crditos Bancarios Vencimientos corrientes, deuda Cuentas por pagar
Impuestos por pagar Costos acumulados de reestructuracin Otrosc Total
corriente Deuda de largo plazo Impuestos por ganancias diferidos Beneficios Post-
retiro Otras deudas inversin compaa matriz Total
a

$ 5 109 67 19 9 209 201 247 44 4 $705 $ 23 3 53 1 58 48 186 10 22 20 9 458
$705

Neto permitido por cuentas dudosas en $5,7 millones de dlares y $5,8 millones
de dlares al 31 de Diciembre de 1994 y 31 de Diciembre de 1995,
respectivamente. Inventario al 31 de Diciembre de 1995 incluye materias primas,
$38,7 millones de dlares; trabajo en proceso, $8,7 millones de dlares, bienes
terminados, $13,3 millones de dlares; otros, $1,6 millones de dlares; menos
$2,7 millones de dlares de valuacin de reservas.
c b

Otros: los pasivoscorrientes en 1995 incluyen salarios acumulados, $19,5 millones
de dlares; garantas acumuladas de producto, $6,8 millones de dlares; seguros
acumulados, $2,0 millones de dlares; compensacin a trabajadores, $3,3
millones de dlares.

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Anexo 2 Direccin de Dressen, Inc. Burton B. Staniar fue nombrado presidente del
directorio de la compaa en diciembre de 1993 para reestablecer la rentabilidad.
Staniar haba tenido varias asignaciones previamente en Westinghouse,
incluyendo presidente de Group W Cable y presidente y director ejecutivo de
Westinghouse Broadcasting, donde ayud a desarrollar el negocio de televisin de
Westinghouse para convertirlo en un grupo de radiodifusin principal. Antes de
unirse a Westinghouse en 1980, pas por una serie de posiciones en mercadeo y
gerencia general en Colgate Palmolive y Church and Dwight Co., Inc. Es graduado
de Washington and Lee University y tiene un MBA de la Universidad de Columbia
University. John H. Lynch se uni a la compaa como presidente y vicepresidente
del directorio en abril de 1994 y desde entonces trabaj estrechamente con el Sr.
Staniar llevando a cabo la reestructuracin de la compaa. Antes de unirse a la
compaa, el Sr. Lynch era socio en BGI, una compaa consultora, y adscripto al
decanato en la escuela de negocios de Harvard. Esgraduado de la Universidad de
New Hampshire, la escuela de negocios de Harvard, y la escuela de leyes de
Georgetown. Wolfgang Billstein fue reclutado en noviembre de 1994 para dirigir la
reestructuracin de las operaciones europeas de la compaa como director
administrativo de Dressen Europe. Siendo ciudadano alemn, Billstein trabaj
previamente en Europa para Procter and Gamble y Benckiser GmbH, una
consultora. Billstein es un ejecutivo muy exitoso y ha dirigido numerosas
asignaciones de consultora sobre la integracin de adquisiciones y situaciones de
reconversin. Asisti al Programa PMD de la escuela de negocios de Harvard.
Kathleen G. Bradley fue nombrada vicepresidente de ventas, distribucin, y
servicio al cliente en enero de 1996, despus de servir como vicepresidente
divisional para la regin sudeste de Dressen desde 1988. Anteriormente, Bradley
fue gerente regional para el territorio de Atlanta, posicin a la cual fue promovida
en 1983. Ella empez su carrera con Dressen en 1979 como representante de
ventas. Es graduada de la Universidad de Wisconsin y The Arts Center College of
Design, donde estudi diseo de oficinas. Andrew B. Cogan fue director de la
compaa desde febrero de 1996. Ha mantenido la posicin de vicepresidente de
comercializacin y desarrollo de producto desde mayo de 1994. Cogan ha
desempeado varias posiciones en el grupo de diseo y comercializacin desde
que se sum al grupo en 1989. Es graduado de laUniversidad de Harvard y asisti
al programa de Direccin Estratgica de Marketing de la escuela de negocios de
Stanford. Carl G. Magnusson es uno de los ejecutivos vanguardistas en diseo de
mobiliario para oficina y ha sido responsable de numerosas innovaciones
tecnolgicas en productos Dressen. Magnusson ha desempeado la posicin de
vicepresidente de diseo desde febrero de 1993. Es graduado de St. George en
British Columbia y estudi arquitectura en la Universidad de Idaho y Charlmers
Technical University en Suecia. Brbara E. Ellixson fue promovida a su posicin
actual como vicepresidente de recursos humanos en agosto de 1994, despus de
servir como gerente de recursos humanos en la planta de East Greenville. Ellixson
empez su carrera con Westinghouse en 1970 y mantuvo una variedad de
posiciones en recursos humanos en distintas unidades de negocio. Es graduada
de Widener University. Barry L. McCabe se uni la Compaa en agosto de 1990
como director. McCabe trabaj en varias unidades de negocio de Westinghouse
despus de unirse a Westinghouse en 1974 en el departamento de auditora. Es
graduado de Penn State University, tiene un MBA de Duquesne University y es
Contador Pblico Certificado (CPA).

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Anexo 3

Reducciones de costos especficas

Reduccin de costos en Estados UnidosTransporte$2,5 millones Reduccin de
envos de archivos Calibre en cantidades menores a la de una carga completa de
camin. Reduccin de los costos especiales de embarque mejorando los envos
a tiempo. Optimizacin de la cargas de camin en los artculos Morrison
Pedestals y Reuters Overheads. Mejoras en el factor de carga consolidando
envos similares. Otros Trabajo$5,5 millones Eliminacin de un promedio de
160 operarios temporarios en las plantas de East Greenville and Muskegon
Automatizacin Rediseo de Calibre Herramientas automatizadas de tapizado
Ensamblaje automtico de partes Grand Rapids Automatic Nueva lnea de Toronto
Homag Consolidacin de Muskegon de la planta del Oeste a la planta Estes.
Redistribucin de la planta de Toronto Screen y otras mejoras de procesos Otros
Materiales$7,8 millones Formado de partes en planta [cortes estndar,
costillas, paneles Calibre, etc.]. Mejoras de precios de compra [partes de
asientos, componentes Morrison, etc.]. Reduccin de utilizacin de material por
medio de una mejor planificacin de materiales. Rediseo de sistema Ref.
[superficies de trabajo, luces de trabajo, componentes, etc.]. Rediseo de
asientos [apoyabrazos moldeados, controles de sillas, silla para visitas, etc.].
Sustitucin de material [puertas plsticas, superficies de trabajo ms delgadas,
etc.]. Ahorros de embarques entrantes por mejoras en la agenda de transporte
de vendedores. Otros Gastos demanufactura$4,0 millones Reduccin de
horas indirectas de 60 personas [East Greenville and Muskegon]. Consolidacin
de la Planta Muskegon del oeste a la planta Estes. Mejora de la utilizacin de
planta [recubrimiento, eliminacin de pintura base en paneles, etc.].
Mejoramiento en la administracin de combustibles y servicios pblicos [East
Greenville y Muskegon]. Reduccin de embalaje en Toronto [envoltura adherente
y cubierta]. Otros Desarrollo de Producto$1,6 millones Eliminacin de 17
posiciones. Uso eficiente de materiales de desarrollo. Ayuda temporal reducida.
Otros Manufactura, Administracin y Fijos$5,3 millones Eliminacin de 74
posiciones. Reduccin de pagos por horas extras. Reduccin de servicios de
consultora. Reduccin del uso de telfono y de insumos para oficina. Otros
Mercadeo$1,8 millones Eliminacin de 19 posiciones. Publicidad mejorada.
Mejora de impresin de folletera. Otros $0,9 0,6 0,4 0,3 0,3 $3,2 0,5 0,4 0,4 0,1
0,4 0,1 0,4 $1,4 1,2 1,1 0,8 0,8 0,7 0,4 1,4 $1,8 0,8 0,5 0,4 0,3 0,2 $0,8 0,4 0,2 0,2
$3,7 0,5 0,4 0,4 0,3 $0,9 0,3 0,3 0,3

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Ventas y Distribucin$5,8 millones Reduccin de renta [eliminacin y
consolidacin de oficinas y salas de exhibicin]. Mejora en la administracin de
muestrastextiles y madera. Poltica de reduccin de concesiones de negocios.
Reduccin de gastos de telfono, mensajera, e insumos. Reduccin de gastos
de relaciones con clientes y alojamiento. Mejoramiento en la administracin de
viajes. Reduccin en la remodelacin de oficinas y salas de exhibicin.
Mejoramiento en la administracin de muestras. Reclutamiento ms efectivo.
Otros General y Administrativo$7,6 millones Eliminacin de 110 posiciones.
Reduccin de gastos de consultora. Consolidacin de centros de computacin y
contratacin. Re-direccionamiento de los esfuerzos de capacitacin. Otros.

$1,2 0,7 0,4 0,7 0,3 0,4 0,4 0,4 0,4 0,9 $3,6 0,5 0,5 0,4 2,6

Reduccin de Costos en Europa1
Costo de mercanca vendida $9,7 millones Cierre de la fbrica Legnano.
Programa de reduccin de costos de materiales. Reduccin de costos de
almacenaje. Mejora del transporte por medio de embarques directos y
consolidados. Eliminacin de 17 posiciones en Foligno. Eliminacin de 9
posiciones de desarrollo de producto. Eliminacin de 3 posiciones en
Graffignana. Otros Mercadeo$2,5 millones Utilizacin eficiente de materiales
de mercadeo. Eliminacin de 4 posiciones y consolidacin de mercadeo. Otros
Ventas y Distribucin$8,5 millones Eliminacin de 55 posiciones incluyendo
vendedores no-productivos. Eliminacin y reduccin de salas de exhibicin y
oficinas. Mejoramiento de la administracin de viajes. Comisiones basadas en
rentabilidad. Reduccin en telfono e insumos para oficina. Reduccin de
honorarios profesionales y de reclutamiento. Gastos reducidos de muestras.
Otros General & Administrativos$0,9 millones Eliminacin de 12 posiciones de
apoyo centralizadas Reduccin de servicios de consultora Otros

$2,2 1,8 1,0 1,0 1,0 0,6 0,2 1,9 $1,6 0,5 0,4 $2,5 1,5 1,0 0,5 0,5 0,3 0,3 1,9 $0,6
0,2 0,1

1 Europe ha perdido $13,7 millones y $19,9 millones en 1993 y 1994,
respectivamente, en ventas de $71,3 millones (1993) y $62,9 millones (1994).

12

Dressen

205-S08

Anexo 4

Informacin sobre los principales competidores

[X indica la posicin principal de mercado]

Steelcase 23.0% High

Herman Miller 10.2%

HON 9.3%

Haworth 8.0%

Dressen 5.7%

Estimated Market Size (in $ billions) $2.0 $5.2 $2.2

Mid

X

X X X

X

Budget

Fuente: Estimaciones de la Direccin

La carta siguiente indica la evaluacin de la direccin sobre las caractersticas
generales de los cinco lderes principales.
Full-line Fine furniture Textiles Accessories Health care Factory Exclusive contract
dealers [500] Direct sales force 48 hour/12 day Quick Ship 4-6 week lead times
Buy back programs Worldwide

Steelcase

All price points

Making Your Business Work Effectively

Herman MillerFull-line [storage by Meridian sub.] Fine Furniture Healthcare

Hi to Mid- lo

Exclusive contract dealers [300] Direct sales force Independent reps Residential
retailers

Quickship 4-8 week lead times Buy back programs New order development
systems Corp. Dealers

Worldwide

Functional and Humane Workplaces

HON

Full-line No fine furniture Budget to Mid

Open line contract dealers Budget dealers Superstores, retailers

Quickship Reliable Service 5-8 week lead times Limited other services

Value Solutions N. America

Haworth

Full-line Fine furniture Healthcare

All price points

Exclusive contract dealers [250] Direct sales force Budget dealers Superstores
[Globe]

5 day Quickship 4-8 week lead times Leasing and buy-back programs

Worldwide

Furniture That Works

Dressen

Full-line Fine furniture Textiles Accessories Leathers

Hi to Mid

Exclusive contract dealers [250] Direct sellers Limited retail [studio] and specialty
catalogs

5-day Quickship 4-8 week lead times Trade-up Leasing Lifetime warranties

Worldwide

Good Design is Good Business

13

205-S08

Herman Miller Rentabilidad Porcentaje de Ventas: Costo de mercadera vendida
Ventas, Generales y Administrativos. Ganancias Operativas Retorno sobre capital
Administracin de Activos Periodo derecoleccin Inventario-das Neto Propiedad,
Planta Como % Costo de bienes Ventas/Activos totales Apalancamiento Cuentas
a pagar. % costo de bienes Total pasivos % total Activos (neto efectivo en exceso
(a)

Promedio Cinco Aos (1995 en Parntesis) HON Industries Kimball Steelcase

Dressen

65,3% 29,5% 5,2% 9,0%

(66,1%) (26,7%) (7,1%) (13,5%)

68,4% 22,6% 9,0% 18,9%

(70,0%) (22,6%) (7,5%) (16,1%)

71,1% 22,0% 7,0% 12,9%

(71,9%) (20,9%) (7,2%) (13,9%)

69,7% 24,7% 5,6% 4,9%

(68,1%) (24,3%) (7,6%) (7,1%)

72,0% 27,0% 1,0%

(67,3%) (22,3%) (9,3%) NM

50 36 38% 1,75

(48) (28) (32%) (1,85)

39 26 31% 2,25

(36) (21) (34%) (2,26)

43 53 29% 2,10

(46) (49) (26%) (2,15)

ND ND ND ND

(45) (35) (43%) (1,14)

68 58 46% 1,30

(66) (54) (39%) (1,49)
a

7%

(7%)

6%

(7%)

7%

(8%)

ND

(7%)

11%

(11%)

38%

(56%)

47%

(47%)

6%

(25%)

ND

(26%)

31%

(28%)

Fondo de comercio excluido de los activos totales

14

Dressen

205-S08

Anexo 5 I. Recursos de crditos preferenciales con garantas 1. Lneas de crdito
Recurso Crdito rotativoa Crdito A Crdito B Monto $ 50 millones $160 millones
$100 millones Vencimiento 6 aos 6 aos 7.5 aos Margen LIBOR 2,5% 2,5%
3,0%

a Un honorario de compromiso de 50 puntos bsicos por ao por el montono
girado.

2. 3. 4.

5.

Colateral garantizado esencialmente por todos los activos de Dressen, Inc.
Pagos adelantados voluntariosel prestatario puede pagar por adelantado sin
recargos o penalidad Pagos adelantados obligatorios 100% de ingresos netos
luego de impuestos de toda la venta de activos, 75% del exceso de flujo de caja,
50% de ingresos netos de emisin de acciones, 100% de ingresos netos en
efectivo de la emisin de deuda adquirida. Condiciones y Convenios La ejecucin
de contratos de empleo con Burton Staniar y John Lynch, Una inversin lquida
de al menos $160 millones, El recibo de por lo menos $165 millones en ingresos
por la emisin de deuda subordinada, EBITDA/Inters debe ser al menos 2,0
durante 1996-1997, 2.25 durante 1998, y 2,50 posteriormente, Deuda
Total/EBITDA debe ser no ms de 4,0 durante 1996-1997, 3,50 durante 1998, y
3,5 posteriormente, Limitaciones en dividendos, recompra de acciones, prepago
de otras deudas, gastos de capital, transacciones de venta o devolucin, fusiones,
y venta de activos.

II.

10 7/8% Notas preferenciales subordinadas con vencimiento en 2006 1. 2. 3.
Monto$165 millones. Subordinacinlas notas son obligaciones generales no
aseguradas. Opcin de rescate 110% del monto principal, ms inters acumulado
en cualquier momento antes del 16 de marzo de 1999, con los ingresos netos de
la emisin pblica de acciones, Con los siguientes precios de rescate despusde
esa fecha:

2001 105,4%

2002 103,6%

2003 101,8%

2004-2006 100%

4. 5.

Rescate obligatorio ninguno, excepto al vencimiento el 15 de marzo de 2006,
Condiciones y conveniossimilar a Recursos de crditos preferenciales con
garantas.

15

205-S08

Dressen

Anexo 6 I.

Seleccin de informacin de mercado de capitales

Apalancamiento financiero, Calificacin de deuda, y rendimiento de bonos
Calificacin de Bonos Corporativos Deuda como % capital total Pasivos totales
como % activos totales Cantidad de veces de inters ganado Rendimiento de
Bono a 12/1995 Number of firms AAA 31% 60% 9.6 6,82% 29 AA 34% 63% 6.8
6,99% 112 A 39% 67% 4.6 7,13% 357 BBB 44% 68% 3.5 7,49% 349 BB 55% 71%
2.1 8,45% 280 B 75% 84% 1.0 9,99% 241

Fuente: Compustat

Apalancamiento Financiero entre sectores Deuda como % Balance de Capital 36%
39% 22% 10% Total Pasivos % Total Activos 69% 69% 60% 31% Cantidad de
veces el inters ganado (EBIT inters) 5,0 5,4 9,9 NM

S&P Industrial Insumos para oficina masivo Sector de tecnologa Sector de Bio-
tecnologa

Apalancamiento Financiero entre sectores Deuda como % Balance de Capital
Herman Miller HON Industries Kimball International Knape & Vogt Manufact.
Steelcase Tab Products Virco Manufacturing 33% 22% 0% 35% 0% 32% 40%
Total Pasivos % Total Activos 56% 46% 25% 46% 26%51% 53%

Cantidad de veces el inters ganado
6,7 19,0 NM 6,0 NM 2,1 3,7

II.

Rendimiento del tesoro estadounidense a Diciembre de 1995 Bonos del tesoro a
90 das Bonos del tesoro a largo plazo 5,15% 6,05%

16

Dressen

205-S08

Anexo 6 (continuacin) III.

Seleccin de informacin de mercado de capitales

Valuaciones de mercado
Valor de empresa como mltiplo1 Sales EBIAT EBITDA P.E.R.2 Beta Capital
( con

Beta3 Activos
( sin

apalancamiento) apalancamiento)

Herman Miller HON Industries Kimball International Knape & Vogt Manufact. Tab
Products Virco Manufacturing Average Value Line Industrial S&P Industrial Dow
Jones Industrial

0,58 0,71 0,57 0,52 0,32 0,38 0,51

14,6 10,2 13,2 10,0 13,7 12,1 12,3 13,8

7,0 5,7 6,3 5,2 7,7 6,3 6,4 6,3

13,1 9,6 11,8 8,7 11,0 11,1 10,9 13,5 15,9 14,5

0,95 0,90 0,75 ND 0,85 ND

0,77 0,82 0,75 ND 0,52 ND 0,72

1

Valor de empresa = valor de Mercado de deuda + valor de mercado del
patrimonio. Relacin Precio/Ganancias (PER) = valor de Mercado de la accin
dividido por las ganancias por accin (eps). E = A * 1 +
Deuda Capital

2

3

IV.

Grandes compras de direccin El precio promedio de compra (el precio pagado +
el valor de cualquier deuda por la que los adquirientes asumen responsabilidad) =
7,8 veces EBITDA. Porcentaje promediode propiedad post-compra por la direccin
= 22%. Estructura financiera de compra promedio: deuda post-compra = 89% del
capital total; deuda bancaria= 56% de la deuda total; EBITDA dividido por el gasto
de inters = 1,20.

Fuente: Buyout Pricing and Financing Structure of Large Management Buyouts,
por Steven N. Kaplan y Jeremy C. Stein. Basado en un estudio de 124 grandes
compras de direccin completado entre 1980 y 1989.

17

205-S08

Dressen

Anexo 7

Proyecciones financieras basadas en la direccin (en millones de dlares)
1996 $658 434 224 145 9 70 41 29 12 $17 $100 2,4 1997 $698 454 244 146 8 90
39 51 21 $30 $118 3,0 1998 $740 474 266 155 9 102 34 68 29 $39 $132 3,9 1999
$784 502 282 165 8 109 28 81 34 $47 $139 5,0 2000 $804 514 290 169 9 112 24
88 37 $51 $142 5,9

Facturacin Costo de bienes Ganancias Brutas Venta, general & admin.
Amortizacin de fondo de comercio EBIT Gastos de inters Ganancias entes de
impuestos Impuesto @ 41% Ingresos netos EBITDA EBITDA/Inters Porcentaje
de Facturacin Ganancias Brutas Venta, general & admin. EBIT

34% 22% 12%

35% 21% 14%

36% 21% 15%

36% 21% 15%

36% 21% 15%

Desempeo Histrico vs. Proyecciones de la Direccin
Desempeo 1995 Competidores Porcentaje de Ventas Costo de bienes Venta,
gral y admin.. Ganancias Operativas Periodo de recoleccinInventario-das Neto
Prop. Planta & Equip. % Costo de Ventas. 69,0% 23,6% 7,4% 44 33 34% Dressen
67,3% 22,3% 9,3% 66 54 39% Proyecciones de Dressen 1996 66,0% 22,0%
12,0% 67 55 38% 2000 64,0% 21,0% 15,0% 57 52 35%

18

Dressen

205-S08


Proyecciones financieras basadas en la direccin (millones de dlares)
1996 $41 21 9 3 3 77 (22) 1 $56 1997 $52 21 8 (4) 6 83 (24) 2 $61 1998 $59 21 9
4 6 99 (24) 2 $77 1999 $64 21 8 1 7 101 (25) 1 $77 2000 $65 22 9 (1) 0 95 (27) 2
$70

Flujo de Caja EBIAT Depreciacin Amortizacin Aumento en: Neto de capital de
trabajo Impuestos diferidos Efectivo de actividades operativas Gastos de capital
Flujos de caja miscelneos Efectivo disponible para servir la deuda Servicio de
deuda Prstamo Inters despus de impuestos Repago del principal Deuda
subordinada Inters luego de impuestos Repago del principal Neto del servicio de
deuda Aumento en efectivo Efectivo inicial Efectivo final

$12 29 11 0 $52 4 0 $4

$11 36 11 0 $58 3 4 $7

$9 44 11 0 $64 13 7 $20

$7 55 11 0 $73 4 20 $24

$3 50 11 0 $64 6 24 $30

Activos Efectivo Cuentas por cobrar Inventario Prepago Total corriente Neto de
activos fijos Fondo de comercio Otros Total Pasivo y Capital Cuentas por pagar
Otros corrientes Prstamo Deuda subordinada Impuestos diferidos Otros pasivos
Capital Necesidad definanciacin (Exceso de efectivo) Total Deuda Total/EBITDA
Periodo de recoleccin (das) Inventario-Das Neto de Activos Fijos % Costo de
ventas

1996 $ 7 117 63 9 196 165 331 16 $708

1997 $7 122 66 9 203 168 323 14 $709

1998 $7 122 67 9 205 171 314 12 $702

1999 $8 122 71 9 211 175 306 11 $703

2000 $8 126 73 9 216 180 297 9 $702

$52 46 231 165 3 30 178 3 $708 4,0 65 53 38%

$54 48 195 165 9 30 208 0 $709 3,0 64 53 37%

$57 50 151 165 15 30 247 (13) $702 2,3 60 52 36%

$60 52 96 165 22 30 294 (16) $703 1,8 57 52 35%

$62 54 46 165 22 30 345 (22) $702 1,3 57 52 35%

19

205-S08

Dressen

Anexo 7 (continuacin) Proyecciones financieras basadas en el desempeo en
1995 (millones de dlares)
1996 $658 443 215 147 9 59 41 18 7 $11 $89 2,2 1997 $698 470 228 156 8 64 40
24 10 $14 $94 2,4 1998 $740 498 242 165 9 68 38 30 13 $17 $99 2,6 1999 $784
528 256 175 8 73 37 36 15 $21 $105 2,8 2000 $804 541 263 179 9 75 37 38 16
$22 $109 2,9

Ventas Costo de bienes Ganancias brutas Ventas, general & administrativo
Amortizacin de fondo de comercio EBIT Gastos de inters Ingresos antes de
impuesto Impuesto @ 41% Ganancia Neta EBITDA EBITDA/Inters

Desempeo histrico versus proyecciones basadas en ninguna mejora futura
Desempeo 1995 Competidores Porcentaje de ventas Costo de bienes Venta,
Gral., Admin.Ganancias Operativas Perodo de recoleccin Inventario-das Neto
de Prop. Plant & Equip. % Costo de Ventas 69,0% 23,6% 7,4% 44 33 34%
Dressen 67,3% 22,3% 10,4% 66 54 39% Proyecciones Dressen 1996 67,3%
22,3% 10,4% 66 54 38% 2000 67,3% 22,3% 10,4% 66 54 38%

20

Dressen

205-S08


Proyecciones financieras basadas en el desempeo en 1995 (millones de dlares)
1996 $34 21 9 0 3 (24) 1 $44 1997 $37 21 8 (6) 6 (31) 2 $37 1998 $39 22 9 (6) 6
(33) 2 $39 1999 $43 24 8 (7) 7 (35) 1 $41 2000 $43 25 9 (2) 0 (30) 2 $47

Flujo de Caja EBIAT Depreciacin Amortizacin Aumento en: Neto de capital de
trabajo Impuestos diferidos Efectivo de actividades operativas Gastos de capital
Flujos de caja miscelneos Efectivo disponible para servicio de deuda Servicio de
deuda Prstamo Inters despus de impuestos Repago del principal Deuda
subordinada Inters despus de impuestos Repago del principal Neto de servicio
de deuda Aumento en efectivo Efectivo inicial Efectivo final

13 29 11 0 53 (9) 0 $(9)

12 36 11 0 59 (22) (9) $(31)

11 44 11 0 66 (27) (31) $(58)

11 55 11 0 77 (36) (58) $(94)

11 50 11 0 72 (25) (94) $(119)

Activos Efectivo Cuentas por cobrar Inventario Prepago Total corriente Neto de
activos fijos Fondo de comercio Otros Total Pasivos y Capital Cuentas por pagar
Otros corrientesPrstamo Deuda subordinada Impuestos diferidos Oros pasivos
Capital Necesidad de financiacin Total Total Deuda/EBITDA

1996 $ 7 119 65 9 200 168 331 16 $715

1997 $ 7 126 70 9 212 178 323 14 $727

1998 $ 7 134 74 9 224 189 314 12 $739

1999 $ 8 142 78 9 237 200 306 11 $754

2000 $ 8 145 80 9 242 206 297 9 $754

$53 46 231 165 3 30 172 15 $715 4,6

$56 48 195 165 9 30 186 38 $727 4,2

$60 50 151 165 15 30 203 65 $739 3,8

$63 52 96 165 22 30 225 101 $754 3,4

$65 54 46 165 22 30 246 126 $754 3,1

21

205-S08

Dressen

Anexo 7 (continuacin) I.

Coeficientes de apalancamiento

Basado en proyecciones de direccin
1996 1,7 2,4 2,3 4,0 40% $ 3 1997 2,3 3,1 1,7 3,0 34% 0 1998 3,0 3,9 1,1 2,3 27%
$(13) 1999 3,8 4,9 0,7 1,8 17% $(16) 2000 4,6 5,9 0,3 1,3 8% $(25)

EBIT/Inters EBITDA/Inters Deuda preferencial/EBITDA Total Deuda/EBITDA
Deuda preferencial/Capital Necesidades de financiacin (Exceso de efectivo)

II.

Convenios de prstamos
1996-1997 1998 > 2,25 < 3,5 Despus de 1998 > 2,50 < 3,5

EBITDA/Inters Deuda Total/EBITDA

> 2,0 < 4,0

III.

Basado en Continuacin del desempeo de 1995
1996 1,5 2,2 4,6 $9 1997 1,6 2,4 4,2 $31 1998 1,8 2,6 3,8 $58 1999 2,0 2,8 3,4
$94 2000 2,0 2,9 3,1 $119

EBIT/Inters EBITDA/Inters Deuda Total/EBITDA Necesidad de financiacin

22

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