ANALIZA ECONOMICA FINANCIARA A UNEI

SOCIETATI

Reflecta raportul existent intre finantarile pe termen scurt si cele pe termen lung.
De cele mai multe ori, intreprinderea nu isi poate asigura finantarea doar din fonduri proprii ci
apeleaza si la finantari externe. Capitalurile permanente (capitalul propriu + datoriile pe termen
mediu si lung) asigura necesarul de mijloace fixe al intreprinderii si o parte a mijloacelor
circulante, diferenta fiind acoperita din resursele de trezorerie (credite comerciale si credite
bancare pe termen scurt).Stabilirea structurii financiare este una din cele mai importante decizii
financiare cetrebuie luata in concordanta cu specificul activitatii desfasurate de intreprindere.
Astfel, in timp ce finantarea cu capitaluri permanente este mai putin costisitoare, finantarea pe
termen asigur a o mai mare flexibilitate si adaptare a volumului activitatii la necesitatile fiecarei
perioade. Desi criteriul rentabilitatii este primordial, la stabilirea structurii financiare a unei
intreprinderi sunt luati in calcul si alti factori, cum ar fi presiunea actionarilor, a bancilor, politica
economic a a statului, conjunctura economica-financiara in general (situatia pietei financiare,
oscilatiile ratei dobanzii, devalorizarea monetara etc.). In ultima instanta, adoptarea unei
structuri financiare este determinata de creditor care are in vedere riscurile pe care si le asuma:
risc de pierdere de capital, risc de dobanda sau risc de imobilizare a capitalului.

Consideratii generale

Diagnosticul financiar consta intr-un ansamblu de instrumente si metode care
permit aprecierea situatiei financiare si a performantelor unei intreprinderi.
Scopul diagnosticului financiar este de a aprecia situatia financiara a intreprinderii.
Pe baza acestui diagnostic are loc elaborarea unei noi strategii de mentinere si dezvoltare in
mediul specific economiei locale. In sens general, finalitatea diagnosticului financiar consta in
oferirea de informatii financiare atat celor din interiorul intreprinderii, cat si celor interesati din
afara acesteia.

Cand problema diagnosticului este pusa din interiorul intreprinderii (diagnostic
financiar intern) utilizatorii pot fi conducatorii, actionarii actuali sau salariatii. Obiectivul urmarit
in acest caz este de a detecta eventuale situatii de dezechilibru financiar si de a adopta noi
decizii de gestionare a intreprinderii. Aceste decizii se bazeaza pe identificarea originii si
cauzelor dezechilibrelor, pe de o parte, iar pe de alta parte, pe stabilirea masurilor de remediere
a dezechilibrelor.

Cand problema este pusa din exteriorul intreprinderii (diagnostic financiar extern)
utilizatorii pot fi analistii financiari, actionarii potentiali, organisme bancare si financiare sau
chiar statul. Obiectivul urmarit este capacitatea financiara a intreprinderii de a genera profit,
capacitatea intreprinderii de a-si onora obligatiile pe termen scurt sau lung (lichiditatea si
solvabilitatea intreprinderii), precum si valoarea intreprinderii.

De cele mai multe ori utilizatorii externi au nevoie de un diagnostic financiar fie
pentru acordarea de credite intreprinderilor (in special bancile), fie pentru luarea deciziilor de
patrundere in capitalul unei intreprinderi (actionari potentiali sau alte intreprinderi).
Atat analiza pe plan intern cat si cea externa au ca obiectiv aprecierea
performantelor intreprinderii si a riscurilor la care aceasta este pusa si urmaresc: analiza
rentabilitatii; analiza riscului si analiza valorii intreprinderii.

De obicei, diagnosticul este efectuat numai in caz de grave dificultati sau cand
cineva cere o astfel de lucrare. Independent de rezultatele inregistrate de intreprindere sau de
desfasurarea evenimentelor, elaborarea unui diagnostic financiar trebuie sa aiba loc periodic.
Diagnosticul financiar identifica factorii favorabili si nefavorabili care vor afecta activitatea
viitoare a intreprinderii.
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro

De cele mai multe ori informatiile diagnosticului financiar trebuie completate cu
informatii referitoare la mediul extern al intreprinderii (starea economiei, a sectorului de
activitate), informatii referitoare la potentialul tehnic si uman, potential comercial si juridic,
managementul intreprinderii (informatii dependente de intreprinderi). Toate aceste elemente
influenteaza performantele financiare ale intreprinderii determinand, in final, competitivitatea
acesteia.

Folosind metode si tehnici specifice, diagnosticul financiar permite aprecierea
situatiei financiare trecuta si actuala, pe baza informatiilor furnizate pentru luarea deciziilor de
catre conducere acesta vizeaza viitorul.
Informatiile necesare pentru efectuarea diagnosticului financiar sunt preluate din
situatiile financiare simplificate care cuprind: bilantul, contul de profit si pierdere, anexa la
bilant.

In contextul reformei si al tranzitiei la economia de piata, fiecare intreprindere se
confrunta cu o serie de probleme care vizeaza in principal stabilirea locului pe care aceasta il
ocupa in spatiul economic concret in care activeaza, obiectivul major spre care se indreapta,
sansele de izbanda si costurile implicate.
Analiza starii de fapt a intreprinderii antrenate in tranzitia spre economia
concurentiala de piata aduce aduce in fata unui analist probleme comune majoritatii acestora,
facand imposibila formularea unor concluzii cu vocatie generala. Motivatia o constituie faptul ca
orice firma isi desfasoara activitatea intr-un mediu concurential agresiv, cea ce o determina sa
se raporteze permanent la cererea de piata, sa anticipeze miscarile concurentei, sa-si
autoevalueze limitele si resursele de care dispune.
Intreprinderea reprezinta o entitate socio economica de sine statatoare, cu o
structura proprie delimitata in spatiu ai carei parteneri sunt considerati ca fac parte din
interiorul sau, iar altii din exteriorul sau.
Problema gestionarii si administrarii intreprinderii, indiferent de obiectul de
activitate si de scopul propus este foarte complexa.
Intrprinderea isi desfasoara activitatea fiind influentata de factori externi
(economici, sociali, politici, tehnologici, economici) asupra carora nu poate avea nici o influenta
directa. In schimb ea poate actiona si influenta asupra elementelor discretionare ale mediului
(clienti, furnizori, competitori, etc.), amortizandu-le intr-o anumita masura efectele.
Pentru a putea supravietui, intreprinderea are nevoie de informatii, fara de care
procesul decizional prin care se conduce intreprinderea nu ar avea loc. In cadrul intreprinderii,
in ceea ce priveste obtinerea informatiilor, un loc aparte revine sistemului financiar contabil.
Subsistemul financiar contabil, la nivelul intreprinderii, are ca obiective stabilirea modului de
obtinere a fondurilor necesare desfasurarii activitatii si de utilizare a lor, pregatirea situatiilor
financiare, comunicarea rezultatelor publicului, obtinerea de informatii statice din exterior.
Pentru bunul mers al intreprinderii este necesara elaborarea unor decizii corecte,
care sa corespunda pe deplin realitatii si complexelor probleme ale activitatii economico
financiare. Elaborarea unor astfel de decizii este dependenta de cantitatea si calitatea
informatiilor furnizate prin intermediul sistemului informational economic.

Structura financiara a intreprinderii

1. Continutul structurii financiare a intreprinderii

In conditiile economiei de piata, stabilirea modalitatilor de finantare exercita un
impact deosebit asupra activitatii agentilor economici. Aproape in toate cazurile, intreprinderile
nu se finanteaza in totalitate din fonduri proprii, ele apeland concomitent si la resurse externe.
Prin urmare, selectarea mijloacelor de finantare externa si ponderea acestora in raport cu
finantarea interna reprezinta o decizie majora a politicii financiare a intreprinderii. In acest fel
se decide asupra structurii financiare a intreprinderii si se iau masuri pentru asigurarea
caracterului optim al acesteia.

Structura financiara a intreprinderii reprezinta, ansamblul complex si coordonat al
diverselor surse de finantare folosite de managerul financiar pentru acoperirea necesarului de
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
finantat. In alte opinii se considera ca structura financiara exprima raportul existent intre
finantarile pe termen scurt si cele pe termen lung. La nivelul intreprinderii, structura financiara
reflecta compozitia capitalurilor acesteia sau totalitatea componentelor de capital. Din acest
motiv structura financiara mai poarta numele de structura capitalurilor intreprinderii. In
consecinta, structura financiara sau structura capitalurilor intreprinderii este suma ponderilor de
participare a acestor surse de finantare la constituirea capitalurilor investite in intreprinderi.
Pentru structura financiara este relevant capitalul permanent (format din capitalul
propriu la care se adauga datoriile), cu o alocare mai mare de un an, deoarece este destinat
ciclului de investitii. Capitalurile pe termen scurt sunt destinate cu predilectie ciclului de
exploatare si, in mare parte, se acorda gratuit pe termene rezonabile, determinate de nevoile
exploatarii. Cu toate acestea, daca necesarul de finantat (nevoia de fond de rulment) nu este
acoperit integral din fondul de rulment, se va recurge la credite pe termen scurt ale caror
costuri se vor lua in calculul capitalurilor investite. Structura capitalului permanent si a
resurselor de trezorerie (capitaluri pe termen scurt)

Capitalurile proprii cuprind:
- capital social (sume puse la dispozitia intreprinderii cu caracter permanent de
asociati / actionari, sub forma aportului in numerar / natura);
- cresteri ulterioare de capital;
- diferente pozitive din reevaluari;
- beneficii nedistribuite;
- rezultate pozitive ale exercitiului curent inainte de repartizari;
- subventii primite.

Daca din capitalul propriu se deduc subventiile primite pentru echipamente si
rezervele reglementate, se obtine situatia neta a capitalului propriu, care reprezinta masura
contabila a patrimoniului juridic al intreprinderii.

Sub aspect financiar, capitalul propriu indica daca intreprinderea a fost rentabila
pana la un moment dat. Sub aspect juridic, o intreprindere care inregistreaza pierderi de 50%
din capitalul social trebuie sa se dizolve sau, in cadrul unui termen, de obicei pana la bilantul
urmator, sa reconstituie capitalul social pe masura pierderilor ce n-au putut fi acoperite din
rezerve. Capitalul propriu nu este rambursabil, remuneratia lui depinde de performantele
intreprinderii si nu este garantata in nici un fel.
Resursele de trezorerie cuprind credite bancare pe termen scurt, precum si credite
comerciale, adica datorii fata de furnizori.

Alegerea unei anumite structuri financiare reprezinta o importanta decizie financiara
a intreprinderii. Astfel, finantarea prin obligatii pe termen scurt confera o anumita suplete
pentru intreprinzator, in sensul ca poate sa dezvolte sau sa reduca operativ volumul activitatii;
spre deosebire de aceasta, finantarea cu capitaluri permanente este mai putin costisitoare si,
deci, mai avantajoasa. Desi criteriul rentabilitatii este foarte important, decizia privind structura
financiara tine seama si de alte elemente ca suma totala a nevoilor de finantat si natura
diverselor trebuinte.

Decizia privind structura capitalului implica o optiune intre risc si profit (venit);
utilizind intr-o proportie mai mare datoriile pentru finantare, cresc riscurile legate de fluxul
profiturilor firmei, dar un indice ridicat al datoriilor, conduce la o rata ridicata a rentabilitatii.
Riscul ridicat asociat cu mari datorii, tinde sa scada pretul actiunilor, in schimb rata asteptata a
rentabilitatii creste. Asadar, structura optima a capitalului este acea structura care asigura un
echilibru optim intre risc si venit (profit) si, astfel, maximizeaza valoarea actiunilor (si a firmei).

Deciziile luate de firma in privinta structurii capitalului sunt influentate de factori
precum: riscul afacerilor, situatia impozitarii, flexibilitatea financiara etc. Riscul afacerilor este
inerent (nelipsit) activelor firmei daca aceasta nu utilizeaza pentru finantare datoriile. Situatia
impozitarii isi face efectul prin deducerea dobanzii din profitul impozabil, ceea ce inseamna
scaderea costului efectiv al datoriei.

Flexibilitatea financiara este abilitatea de a creste capitalul, in conditii rezonabile, in
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
cazul unor circumstante nefavorabile. Astfel, trezorierul firmei trebuie sa stie ca pentru a
asigura stabilitatea activitatii, este necesara o oferta constanta de capital. Trezorierul trebuie sa
cunoasca, de asemenea, ca atunci cand oferta de bani in economie este restransa sau cand o
firma este confruntata cu dificultati de exploatare, furnizorii de capital prefera sa avanseze
fondurile firmelor cu situatie economico-financiara solida. In ultima instanta, adoptarea unei
structuri a capitalului este determinata de creditor care au in vedere riscul la care se expun
creditand intreprinderea. Riscul creditorului poate fi: risc de pierdere de capital, cand debitorul
nu poate rambursa datoria, risc de dobanda, cand debitorul nu poate plati dobanzile la termen,
dar si risc de imobilizare care exista si atunci cand debitorul isi achita obligatiile la termen. Prin
urmare, creditorul isi blocheaza capitalul, fiind obligat sa se refinanteze in conditii de dobanda si
de timp ce nu-i sunt totdeauna asigurate.

Pentru a se proteja impotriva acestor riscuri, creditorul (banca) cere garantii
asiguratorii si, totodata, participarea debitorului la finantarea cu capital propriu. Daca
rentabilitatea este scazuta, debitorul trebuie sa aiba o participare mai mare cu fonduri proprii
pentru a asigura pe creditor, si invers. Finantarea prin indatorare, in cazul unei rentabilitati
nesatisfacatoare, accentueaza riscul de insolvabilitate si lipsa de lichiditati.
Abordarea structurii financiare necesita o anumita prudenta, deoarece modalitatile
de procurare a resurselor in raport cu destinatiile lor, influenteaza semnificativ prezentul si
viitorul unei intreprinderi. Gradul de responsabilitate in materie decizionala sporeste foarte
mult, tinand cont de transformarile inregistrate in structura capitalului firmelor, in timp.

Intr-un articol publicat de Olivier Robert de Massy in anul 1990 in Revue Banque nr.
501, se apreciau urmatoarele:
- inainte de anul 1985, intreprinderile manifestau o preferinta neta pentru
indatorare, in defavoarea recursului la resurse pe piata de capital;
- dupa anul 1985, s-a inregistrat o reducere a preferintei pentru credit si o crestere
a volumului operatiunilor legate de titlurile pietei de capital.
Astfel, structura financiara comparata a intreprinderilor din Europa de Vest, se
prezenta la inceputul anilor '90, astfel:
- modelul latin (Franta, Belgia, Italia, Spania), axat pe indatorare, atat pe termen
mediu, cat si pe termen lung si mai putin pe fonduri proprii;
- modelul anglo - saxon reprezentat de Marea Britanie si Germania, caracterizat
prin prezenta fondurilor proprii si atrase (intr-un procent ridicat de 40-43%) si de scaderea
interesului pentru indatorare.

Tabelul nr. 1 Structura financiara comparata a intreprinderilor din Europa de Vest


Informatii oficiale din
surse bancare
Franta Belgia,
Spania Luxembourg
Italia R.F.G. Marea Britanie
Fonduri proprii
Relativ scazute
(25%)
Scazute
(20%)
Puternice (35%) Puternice (33%)
Fonduri asimilate
celor proprii
Putin importante (0
5%)
Inexistente
Foarte impor-
tante (5 10%)
In crestere
Imprumuturi pe
termen lung
Importante (5
12%)
Medii Scazute Scazute
Credite pe termen
mediu
Importante (5
12%)
Scazute Scazute Scazute
Credite bancare de
exploatare
Credite pe obiecte
Credite pentru
descoperire
Credite globale de
exploatare
Credite pentru
descoperire
Credite acordate
intreprinderii
Importante (pe 3
luni)
Foarte
importante
(pe 5 luni)
Scazute (pentru o
luna)
Scazute (intre 1-
5 luni)
Ajutoare publice In scadere Importante Importante Scazute
Creditbail (leasing) In crestere Slab Importante
Foarte
importante
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
Conform datelor prezentate in Tabelul nr. 1, se constata o scadere a interesului
pentru indatorare la tari ca Marea Britanie si Germania, explicabila prin riscurile pe care le
presupune aceasta metoda.
Pe plan mondial, preferinta pentru autofinantare in detrimentul creditului traditional
a devenit o constanta a structurilor financiare ale intreprinderilor, la sfarsitul anilor '90. Datele
din Tabelul nr. 2 evidentiaza o schimbare majora in mentalitatea intreprinderilor din unele tari
latine ca Franta si Italia. Astfel, daca la inceputul anilor '90, autofinantarea avea o pondere de
maximum 25%, in structura resurselor de finantare, in mai putin de un deceniu, ponderea
acesteia a crescut semnificativ, atingand in prezent 66%.

Tabelul nr. 2 Structura financiara dupa originea fondurilor (in % din total)


Structurile financiare prezentate in Tabelul nr. 2 evidentiaza, totodata, anumite
tipuri de capitalism financiar. Astfel, sistemul construit pe fundamentul pietei este specific doar
S.U.A., unde autofinantarea intreprinderilor este preponderenta, iar finantarea obligatorie
reprezinta principala sursa externa. Chiar daca nivelul de finantare al intreprinderilor a crescut
in anii '80, acesta ramane nesemnificativ, deoarece actionarul majoritar este populatia. Pentru a
se pune la adapost, cei care raspund de gestionarea intreprinderilor au decis ca acestea trebuie
sa-si rascumpere propriile actiuni, indatorandu-se prin emiterea celor mai diverse tipuri de
obligatiuni. Astfel, noile emisiuni de actiuni au avut efect negativ asupra finantarii.

In Marea Britanie exista un sistem financiar caracterizat, in principal, prin faptul ca
intermedierile de pe piata se realizeaza de catre institutii financiare din afara sistemului bancar.
Nivelul de finantare al intreprinderilor este scazut, iar importanta creditului destul de limitata.
Insa, spre deosebire de S.U.A.,piata actiunilor potenteaza aportul de noi fonduri.

In Germania, nivelul autofinantarii intreprinderilor este foarte ridicat, desi are un
sistem organizat in jurul bancilor de toate tipurile. Totusi, bancile controleaza nu numai
finantarile externe in ansamblul lor, ci si creditul si sporirea capitalului. Creditul bancar este
utilizat pe scara larga in Japonia si Franta. In Japonia el reprezinta dominanta ansamblului
surselor de finantare externa, actionand in corelatie cu emisiunile de actiuni care, in Franta, au
fost stimulate prin privatizari.

Toate acestea dovedesc preocuparea permanenta a intreprinderilor, din tari cu
veritabile economii de piata, de a-si construi asa numita structura optima a capitalului; ea este
reprezentata de acea combinatie intre capitalul propriu si imprumutat care duce la
maximizarea pretului pe piata al actiunilor firmei respective. In fiecare moment, echipa
manageriala a intreprinderii are in vedere o structura obiectiv a capitalului specifica, de obicei,
cea optima; insa acest obiectiv se poate modifica in decursul timpului, impunand un caracter
flexibil structurii financiare.

Dincolo de acest aspect, se mai poate constata diversitatea structurii financiare a
intreprinderilor, punand sub semnul intrebarii asa numitul pericol al globalizarii. Prin urmare,
globalizarea financiara nu trebuie abordata mecanic, nefiind vorba nici despre omogenizarea
mijloacelor financiare, nici despre omogenizarea plasamentelor intreprinderilor. Sistemele
nationale de finantare se afla intr-un permanent proces de transformare, incurajand noile
produse existente pe piata, de la titlurile negociabile la contractele asociate acestora (produse
Componente ale
structurii financiare
SUA Japonia Germania Franta
Marea
Britanie
Italia
Autofinantare 69,0 54,8 81,0 66,0 48,6 66,6
Actiuni 5,2 23,1 12,9 9,1
Credit bancar 0,5 36,2 19,0 9,87 - 12,7
Credit comercial 7,2 28,4 11,6
Obligatiuni si titluri la
purtator
9,3 1,5 0,5 8,1
Diverse 14,0 4,9 0,53 2,0
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
derivate). Acestea exercita o influenta pozitiva asupra activitatii de finantare, contribuind la
reducerea costului capitalului si la diversificarea riscului.

2. Premise de fundamentare si criterii de alegere a structurii financiare a
intreprinderii

2.1. Premise de fundamentare a structurii financiare a intreprinderii

Structura financiara a intreprinderii se fundamenteaza pe premise ce se
conditioneaza in mod reciproc, atat din punct de vedere cantitativ, cat si calitativ.
Premisa prioritara o reprezinta devizul financiar brut al intreprinderii (necesarul de
finantat) a carui valoare este consecinta activitatii desfasurate, dar si a modului in care se
gestioneaza volumul investitiilor. In acest caz este necesar sa se stabileasca dimensiunea
necesarului de finantat care poate fi acoperita prin intermediul autofinantarii, respectiv prin
apelarea la surse externe.
O alta premisa a structurii financiare este dimensiunea intreprinderii considerata, fie
sub aspect fizic, fie sub aspect economic patrimonial (volumul si valoarea productiei realizate,
valoarea patrimoniului, numarul de personal utilizat, productivitatea pe salariat etc).
Implicatiile pe care dimensiunea intreprinderii le are asupra structurii financiare
sunt diverse. Se poate preciza ca dimensiunea face posibila sau exclude recurgerea la surse de
finantare care cer un suport patrimonial si garantii reale (ca in cazul imprumuturilor pe termen
mediu si scurt) sau impun existenta unor forme juridice specifice intreprinderii, adica tipuri
specifice de societati.
Dimensiunea intreprinderii influenteaza si eventuala cotare a titlurilor la bursa de
valori sau pe piata extrabursiera. Prezenta intreprinderii pe piata de capital conditioneaza din
punct de vedere tehnic structura financiara, deoarece face posibila recurgerea la aceasta
oportunitate de procurare a capitalului; in plus, titlurile care sunt emise (actiuni, obligatiuni) pot
fi vandute fara intermedieri oneroase.
A treia premisa a structurii financiare o constituie durata ciclului productiv. In cazul
in care procesul productiv este mai indelungat (ca in constructiile de masini), ritmul de realizare
al fluxurilor financiare reprezentand profiturile este devansat de cel al fluxurilor financiare
reprezentate de costuri. Astfel, apare necesitatea unui sprijin financiar temporar (sub forma
datoriilor pe termen lung), care solicita structuri financiare optime.
Spre deosebire, in cazul activitatilor caracterizate printr-o viteza de rotatie mai
mare a capitalului (ca in comertul cu amanuntul, de exemplu), primeaza datoriile pe termen
scurt, iar volumul resurselor proprii este mai ridicat. Tabelul nr. 3 ilustreaza aceste aspecte, pe
modelul intreprinderilor nord americane:

Tabelul nr. 3 Componentele capitalului (in % din totalul capital)


Importanta actionarilor majoritari reprezinta o alta premisa a structurii financiare a
intreprinderii, deoarece capacitatea tehnica si financiara a acestora faciliteaza recurgerea la
surse externe in conditii mai avantajoase si pe termene mai lungi. Practic se poate afirma ca
orice tip de intreprindere, in functie de caracteristicile sale particulare si de specificul sau,
adopta o structura financiara personalizata, determinata de capacitatea profesionala a echipei
sale manageriale.
Structura financiara depinde, nu numai de vointa managerilor si actionarilor sai, ci
si de mediul in care intreprinderea isi desfasoara activitatea, sub impactul cadrului juridic
Ramura economica
Datorii
curente
Datorii pe
termen lung
Total
datorii
Capital social
net
Editare si publicare 38,0 25,1 63,1 36,9
Industria chimica 33,3 18,4 51,7 48,3
Industria de masini 39,5 20,2 59,7 40,3
Comunicatii 28,8 33,3 62,1 37,9
Comertul cu amanuntul
(magazine universale)
32,0 18,0 50,0 50,0
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
reglementat prin decizia autoritatilor publice.

2.2. Criterii de alegere a structurii financiare a intreprinderii

a) Riscul afacerilor (economic)

In general, firmele au un anumit grad de risc, inerent activitatilor pe care le
desfasoara. Acesta este riscul afacerilor (risc economic) si se defineste ca schimbarea
intervenita in proiectiile (previziunile) veniturilor viitoare aferente activelor sau actiunilor, daca
firma nu utilizeaza datorii pentru finantarea activitatii sale.
Riscul afacerilor variaza de la o ramura de activitate la alta si de la o firma la alta, in
cadrul aceleasi ramuri de activitate. In plus, riscul afacerilor poate fi schimbator in timp.
In general, firmele mici si cu un singur produs, au un grad ridicat al riscului
afacerilor.

In literatura de specialitate se apreciaza ca riscul economic depinde de urmatorii
factori:
-variabilitatea cererii; cu cat cererea pentru produsele unei firme este mai instabila,
cu atat riscul economic este mai mare;
-variabilitatea pretului de vanzare; firmele ale caror produse sunt vandute pe piete
caracterizate de fluctuatii insemnate, sunt expuse unui risc economic mai ridicat, decat firmele
ale caror produse sunt vandute pe piete stabile;
- variabilitatea costurilor intrarilor (aprovizionarilor), in sensul ca firmele care se
aprovizioneaza la costuri incerte, sunt expuse unui risc economic ridicat;
-capacitatea de a ajusta preturile produselor la costurile intrarilor. Astfel, cu cat
capacitatea firmei de a ajusta pretul produselor la modificarea costului de productie este mai
mare, cu atat nivelul riscului economic este mai scazut;
- ponderea cheltuielilor fixe in totalul cheltuielilor firmei; daca cheltuielile fixe detin
o pondere insemnata in valoarea cheltuielilor totale si nu se pot diminua pe masura ce scade
cererea pentru produsele firmei, riscul economic este mai ridicat.

Riscul economic depinde si de structura cheltuielilor, respectiv de comportamentul
acestora fata de volumul de activitate.
Cheltuielile variabile sunt direct proportionale cu nivelul productiei (materii prime si
materiale directe, salariile personalului direct productiv etc). Cheltuielile fixe, independente de
nivelul activitatii, sunt angajate in scopul functionarii normale a intreprinderii, fiind platite chiar
in absenta cifrei de afaceri (apa, electricitate, intretinere, personal administrativ, cheltuieli cu
amortizarea etc). Aceasta grupare trebuie abordata prin prisma timpului, deoarece pe termen
lung, practic toate cheltuielile sunt considerate variabile. In plus, unele dintre aceste costuri (de
exemplu salariile si cheltuielile administrative generale) pot varia intr-o anumita masura. Totusi,
intreprinderile nu sunt dispuse, de regula, sa reduca aceste cheltuieli, ca raspuns la fluctuatiile
cifrei de afaceri. Astfel de costuri sunt denumite adesea, costuri semivariabile.

Riscul de exploatare depinde in special de nivelul cheltuielilor fixe, acelasi nivel al
cheltuielilor fixe fiind mai bine absorbit de o cifra de afaceri mai mare.
Structura cheltuielilor, in special repartitia intre cheltuielile fixe si cheltuielile
variabile in raport cu cifra de afaceri, exercita o influenta semnificativa asupra rentabilitatii,
ceea ce justifica determinarea unui efect de levier operational / al exploatarii. Acesta indica
influenta cheltuielilor fixe de exploatare asupra profitului din exploatare (profit inainte de plata
impozitelor si dobanzii earnings before interests and taxes - EBIT).
Studiul sau este asociat cu analiza Cost Profit Volum si cu cea a punctului
neutru sau mort.

In mod concret, pentru un produs dat, problema este aceea de a sti care trebuie sa
fie cantitatea produsa si respectiv vanduta, astfel incat volumul vanzarilor (cifra de afaceri) sa
acopere cheltuielile totale (fixe si variabile). Altfel spus, punctul mort denumit si prag de
rentabilitate evidentiaza nivelul minim de activitate la care trebuie sa se situeze intreprinderea
pentru a nu lucra in pierdere. Depasind acest nivel, activitatea intreprinderii devine rentabila.
Riscul economicva fi cu atat mai mic, cu cat nivelul punctului mort va fi mai redus.
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
Determinarea pragului de rentabilitate se face,dupa caz, in unitati fizice, valorice
sau in numar de zile, pentru un singur produs sau pentru intreaga activitate a intreprinderii.
La intreprinderile monoproductive (care fabrica un singur produs) pragul de
rentabilitate in unitati fizice se determina pornind de la ipoteza unui cost variabil unitar constant
in raport cu cresterea volumului productiei. Aceasta inseamna ca, indiferent de volumul fizic al
productiei vandute (Q), cheltuielile variabile pe unitatea de produs sunt constante, variind in
schimb volumul total al acestora (CV). De asemenea, se porneste de la ipoteza ca pretul unitar
de vanzare (P) este constant, indiferent de volumul produselor fizice vandute (Q). Altfel spus,
piata absoarbe toata productia la acelasi pret.

EXEMPLU
Consideram un produs al carui pret de vanzare unitar (P) este 200 u.m., cheltuielile
variabile unitare (CVu) sunt 100 u.m., cheltuielile fixe proprii (CF) sunt 40.000 u.m.
Presupunem ca toate produsele se vand. Datele permit construirea urmatorului tabel:

Tabelul nr. 4


In baza acestor ipoteze pragul de rentabilitate reprezinta volumul fizic al productiei
vandute care acopera totalul cheltuielilor (cheltuieli fixe + cheltuieli variabile), iar rezultatul
exploatarii este nul. Din Tabelul nr. 4 se observa ca exista egalitate intre vanzarile totale (CA) si
cheltuielile totale, pentru productia Q = 400 t. Aceasta cantitate reprezinta punctul neutru sau
pragul de rentabilitate, adica:
- in acest punct nu exista nici profit, nici pierderi;
- peste acest punct, toata productia vanduta conduce la obtinerea de profit.

Pragul de rentabilitate se mai determina dupa relatia:

CA = CT
CA = CF + CVu x Q
PQ = CF + CVu x q
Q (P - CVu) = CF


Analiza pragului de rentabilitate examineaza relatia dintre venituri si vanzari, pe
baza costurilor fixe si variabile si reprezinta o analiza pe termen scurt. Ca urmare, cheltuielile
cu dobanzile nu se includ in analiza, ele reprezentand costuri financiare si nu costuri de
exploatare (operationale) si cu impact pe termen lung. Din acest motiv, analiza pragului de
rentabilitate calculeaza pragul de rentabilitate inaintea platii dobanzilor.

Presupunem ca numarul de unitati produse este egal cu numarul de unitati vandute.
Cantitatea
produsa (Q)
- tone -
Vanzari totale
(CA) CA =
QxP
Cheltuieli
fixe (CF)
Cheltiuieli
variabile totale
(CV)
CV=CVuxQ
Cheltuieli
operationale (CT)
CT =CF+CV
Venit operational
(EBIT) EBIT=CA
CT
100 20.000 40.000 10.000 50.000 -30.000
200 40.000 40.000 20.000 60.000 -20.000
300 60.000 40.000 30.000 70.000 -10.000
400 80.000 40.000 40.000 80.000 0
500 100.000 40.000 50.000 90.000 10.000
600 120.000 40.000 60.000 100.000 20.000
700 140.000 40.000 70.000 110.000 30.000
800 160.000 40.000 80.000 120.000 40.000

Q =
CF
--------- =
P - CVu
40.000
------------ = 400t
200 - 100
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
Costurile fixe, in valoare de 40.000 u.m. sunt reprezentate cu o linie orizontala, deoarece ele
raman neschimbate indiferent de numarul de unitati produse. Costurile variabile sunt 100
u.m./t, astfel incat:
- totalul costurilor variabile se determina prin multiplicarea valorii de 100 u.m./t cu
numarul de tone produse;
- linia costurilor totale are o panta ascendenta de 100 u.m. (pe ordonata) la o tona
produsa si vanduta (pe abscisa).

Din acest motiv, costurile totale (CP = CF + CV) sunt reprezentate grafic ca o linie
dreapta cu punctul de intersectie al ordonatei la valoarea de 40.000 u.m. Pe baza reprezentarii
grafice din Figurii nr. 2 se pot desprinde urmatoarele concluzii:
- in punctul Qpr, intreprinderea nu degaja nici profit, nici pierdere. Instabilitatea
profitului este cu atat mai mare, cu cat intreprinderea este mai aproape de punctul sau critic.
Atunci cand nivelul cifrei de afaceri (CA) se situeaza in vecinatatea punctului critic, o mica
variatie a cifrei de afaceri antreneaza o mare variatie a profitului;
- in cazul in care Q < Qpr , costurile depasesc CA, iar intreprinderea lucreaza in
pierdere;
- in cazul in care Q > Qpr , costurile sunt compensate de CA suficient de mare
pentru a degaja profit. Cu cat productia Q este mai mare fata de acest punct critic, cu atat mai
mult va creste profitul, deoarece cheltuielile fixe sunt absorbite deja de vanzarile realizate pana
in punctul mort.

Analiza pragului de rentabilitate evidentiaza o serie de limite


ce decurg din aplicarea in practica a acesteia si anume:
- cheltuielile fixe se repartizeaza asupra intregii productii si vor fi cu atat mai reduse
pe unitatea de produs, cu cat volumul productiei este mai mare. Ele se recupereaza prin
vanzarile initiale (realizate pana la atingerea punctului critic). Insa, in realitate, cheltuielile fixe
nu sunt constante pentru toate nivelurile de activitate. In asemenea cazuri, chiar daca costurile
fixe sunt direct proportionale cu volumul productiei, modificarea costurilor totale genereaza un
nou prag de rentabilitate;
- in conditiile economiei de piata, pretul de vanzare nu poate ramane constant,
datorita modificarilor specifice mediului concurential. Astfel, in cazul scaderii cererii pe piata
(neprevazuta de intreprindere), preturile vor scadea. Acest fenomen va fi insotit de intarzierea
platilor, cresterea stocurilor, a provizioanelor pentru exploatare, cat si a celor pentru riscuri si
cheltuieli. Ca urmare, cheltuielile relativ constante sporesc considerabil, iar profitul va inregistra
o scadere semnificativa. In consecinta, va creste nivelul pragului de rentabilitate, iar in
reprezentarea grafica acesta se va deplasa spre dreapta pe axa absciselor;
- in cazul in care pe piata creste cererea de produse, atat preturile cat si profitul vor
creste, determinand o scadere a punctului critic, deci o deplasare spre stanga pe axa absciselor.

In concluzie, punctul de echilibru nu reprezinta un concept static, nu exista un punct
critic absolut, ci un prag de rentabilitate cu un anumit orizont de calcul.

b) Criteriul rentabilitatii in alegerea structurii financiare

Atat capitalul propriu, cat si cel imprumutat comporta costuri. Diferenta
fundamentala dintre costul capitalului propriu si cel al capitalului imprumutat, consta in faptul
ca, fondurile proprii nu sunt remunerate decat in cazul in care intreprinderea obtine beneficii; in
timp ce capitalul imprumutat trebuie remunerat, oricare ar fi rentabilitatea intreprinderii.

O intreprindere puternic indatorata va avea sistematic cheltuieli financiare mari
(imprumutul plus dobanda), ceea ce micsoreaza posibilitatile de autofinantare. Prin urmare,
intreprinderea respectiva trebuie sa recurga la noi credite pentru a-si acoperi nevoile de
finantare care, la randul lor, vor contribui la cresterea cheltuielilor financiare. In aceste conditii,
criteriul rentabilitatii este hotarator. Daca intreprinderea este rentabila, adica rata rentabilitatii
este superioara ratei dobanzii, este posibila si indicata apelarea la credite, in opozitie cu
alternativa de a astepta sa se formeze treptat fonduri proprii pentru finantarea unui proiect.

-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
Efectul de indatorare se obtine comparand rentabilitatea economica a intreprinderii
cu rata dobanzii( costul capitalului imprumutat).
Daca rentabilitatea economica > rata dobanzii, rezulta un efect de indatorare
pozitiv / favorabil.
Daca rentabilitatea economica < rata dobanzii, rezulta un efect de indatorare
negativ / nefavorabil.
Rentabilitatea financiara este proportionala cu structura financiara (Datorii / Capital
propriu) si cu diferenta dintre rata rentabilitatii economice (Rc) si rata dobanzii (Rd).

Practic, rentabilitatea financiara este cu atat mai mare cu cat structura financiara
este mai indatorata si cu cat este mai mare diferenta dintre rata rentabilitatii economice si rata
dobanzii.

Rf = Re + E

Este avantajos ca intreprinderea sa se finanteze concomitent cu fonduri proprii si
fonduri imprumutate, cand Re > Rd, intrucat eficienta capitalului propriu (Rf) este mai mare.
Ritmul de crestere a rentabilitatii financiare este mai mare la intreprinderile indatorate, cu
conditia ca Re > Rd.

c) Criteriul destinatiei resurselor in alegerea structurii financiare

Activele imobilizate reprezinta nevoi cu caracter permanent si de aceea este eficient
sa fie acoperite cu capital permanent. La randul lor, activele circulante (cheltuielile ciclului de
exploatare), formate in principal din stocuri de marfuri si alte valori materiale, din creante
asuupra clientilor si diverse lichiditati primare, pot fi acoperite prin fondul de rulment (care este
un capital permanent), dar si prin datorii pe termen scurt (credite de trezorerie si din obligatii
fata de furnizori).
Este important ca fiecare agent economic sa-si adapteze decizia de finantare
conform caracterului permanent sau temporar al nevoilor de finantat.

Capacitatea de indatorare
Stabilirea structurii financiare este importanta pentru fiecare societate comerciala,
in vederea aprecierii propriei situatii si edificarii in raporturile cu banca. Este util sa se
procedeze, in cazul unor analize financiare, la stabilirea unor indicatori care sa marcheze gradul
in care sunt utilizate capitalurile proprii, in comparatie cu imprumuturile pe termen mediu si
lung sau cu totalul imprumuturilor.

Consideram urmatoarea situatie:
- activul unei intreprinderi cuprinde: active imobilizate, stocuri de marfuri si alte
valori materiale, soldul clientilor si alte lichiditati;
- pasivul unei intreprinderi cuprinde: capitalul permanent (fonduri proprii, datorii pe
termen mediu si lung) si datorii pe termen scurt (furnizori si credite de trezorerie).

Putem folosi ca instrumente de analiza a structurii financiare urmatorii indicatori:
- coeficientul de indatorare globala (CIG)
- coeficientul indatorarii la termen (CIT)

Datoriile totale de la numarator cuprind, atat imprumuturile pe termen (mediu si
lung), cat si cele pe termen scurt. Indicatorul CIG exprima in maniera cea mai larga, situatia
structurii financiare. Desi indicatorul este prezentat in doua variante, este suficienta doar una
dintre ele (de regula a doua, conform careia datoriile totale nu trebuie sa fie de doua ori mai
mari decat capitalul propriu). Temporar aceste norme se pot reconsidera de catre banci. Cand
se ating aceste limite de indatorare ale indicatorilor, capacitatea de indatorare se considera, in
principiu, saturata.

EXEMPLU
Sa se stabileasca capacitatea de indatorare maxima a unei intreprinderi, cunoscand structura
pasivului si normele uzuale bancare, privind limitele de indatorare.
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
- capital propriu = 300 milioane lei
- datorii pe termen (mediu si lung) = 200 milioane lei
- datorii pe termen scurt = 240 milioane lei
- total pasiv = 740 milioane lei

REZOLVARE
- capital permanent = capital propriu + datorii pe termen mediu si lung = 300 milioane + 200
milioane = 500 milioane lei
- datorii totale = 200 milioane + 240 milioane = 440 milioane lei

Conform indicatorului CIG2, datoriile pot fi maxim dublu capitalului propriu, adica
600 milioane lei. Daca respectam aceasta conditie, firma se mai poate indatora cu 160 milioane
lei.
Daca creditam cu 160 milioane lei, nu se mai respecta indicatorul CIT2, care
depaseste valoarea 1.

Atunci se divizeaza creditul astfel:
- 100 milioane lei pe termen (mediu si lung)
- 60 milioane lei pe termen scurt.

Indicatorii prezentati anterior exprima elemente esentiale care caracterizeaza
situatia financiara a intreprinderii. Insa, pentru desfasurarea unor relatii normale cu bancile,
acestea se preocupa de situatia clientilor si sub aspectul posibilitatilor lor de achitare a
obligatiilor asumate, in cuantumul si la termenele stabilite. Asadar, bancile sunt interesate sa
cunoasca din timp, daca rambursarea si plata dobanzilor aferente, pot fi realizate de debitori in
conditii normale, fara sa le creeze greutati financiare de nesuportat. In acest scop, pot fi utilizati
unii indicatori care sa exprime posibilitatile acceptate de banci, de onorare a obligatiilor de catre
debitori.

Capacitatea de indatorare exprima posibilitatile unei societati comerciale de a primi
credite care sa fie garantate si a caror rambursare, inclusiv plata dobanzilor, sa nu creeze
greutati financiare de nesuportat.

In determinarea capacitatii de indatorare sunt interesate atat intreprinderea, cat si
banca. Astfel, intreprinderea care doreste sa se imprumute pentru finantarea unui proiect,
trebuie sa-si comensureze atat garantiile disponibile, cat si fluxurile financiare pozitive viitoare,
astfel incat rambursarea la scadenta a creditelor si plata dobanzilor aferente, sa se poata realiza
fara dificultati. La randul sau, creditorul / banca, intrucat acorda credite, isi asuma anumite
riscuri (de nerambursare, de neplata a dobanzilor, de imobilizaze, de devalorizare a monedei).
Prin urmare, este profund interesata sa cunoasca situatia economico financiara a viitorului
debitor, pentru a decide daca accepta cererea de credit sau o respinge.

3. Constituirea capitalului social al intreprinderii

Constituirea capitalului social reprezinta prima faza de finantare a unei societati
comerciale. Capitalul social provine din surse proprii si surse imprumutate. La randul lor,
sursele proprii sunt de doua feluri:
- interne: autofinantarea, vanzarea de active fizice si financiare;
- externe: aporturi (in numerar si in natura), subventii de la bugetul statului.

Autofinantarea reprezinta modalitatea fundamentala de finantare a intreprinderii si
corespunde primelor forme istorice ale avansarii de capital. Celelalte moduri de finantare
(directa, indirecta si intermediara) functioneaza in mod normal ca simple anticipari ale unei
autofinantari viitoare. Altfel spus, o intreprindere nu poate avea acces la finantarea externa
decat daca, pe baza autofinantarii viitoare, isi va putea reconstitui avansurile acordate de terti.
Astfel, o intreprindere care primeste un credit bancar va trebui sa-l ramburseze pe baza
rezultatelor sale viitoare, deci din autofinantare.

Prin urmare, autofinantarea reprezinta pivotul fundamental pe care se sprijina
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
finantarea intreprinderii si contribuie la dezvoltarea cu forte proprii. Ea reflecta bogatia retinuta
de intreprindere si constituie o resursa interna destinata acoperirii nevoilor de finantare ale
exercitiului viitor. Autofinantarea este determinata de cresterea resurselor obtinute din
activitatea proprie si care vor ramane permanent la dispozitia intreprinderii in scopul finantarii
actiunilor viitoare; asadar, autofinantarea reprezinta principala resursa de finantare pe termen
lung din fonduri proprii.

Autofinantarea poate fi imediata si amanata, de mentinere si de expansiune (neta).
Autofinantarea de mentinere impreuna cu cea de expansiune formeaza autofinantarea globala
(totala).

Autofinantarea de mentinere include sursele din care urmeaza sa se realizeze in
viitor cheltuieli destinate mentinerii potentialului productiv, deci a nivelului atins de patrimoniu,
respectiv pentru reinnoirea mijloacelor de productie si acoperirea riscurilor de exploatare.

Sursele de constituire a autofinantarii de mentinere sunt:
- amortizarile normale corespunzatoare pierderii reale din valoarea imobilizarilor;
- provizioanele.

Autofinantarea de expansiune (neta) este partea din autofinantarea bruta din care
se formeaza sursele proprii ale intreprinderii peste necesarul cerut de refacerea capitalurilor
investite. Autofinantarea neta are ca efect imbogatirea, cresterea patrimoniului intreprinderii in
viitor.
Autofinantarea neta se obtine scazand din autofinantarea bruta, cheltuielile pentru
mentinerea potentialului productiv.

Sursele pe baza carora se constituie autofinantarea neta sunt:
- profitul net repartizat pentru fondurile proprii, adica din profitul care ramane dupa
participarea angajatilor la profit precum si remunerarea asociatilor sau actionarilor;
- partea din fondul de amortizare care depaseste deprecierea reala a imobilizarilor.

Autofinantarea este cea mai raspandita metoda de finantare si creaza avantaje atat
pentru actionari, cat si pentru societatea comerciala ca persoana juridica. Actionarii sunt
avantajati deoarece, capitalizand o parte a profitului, creste valoarea bursiera a intreprinderii,
creste cursul actiunilor si, implicit, propria avutie. Totodata, profitul reinvestit este scutit de la
plata impozitului pe profit sau se aplica reduceri substantiale de impozit, creand posibilitati mai
mari pentru reinvestire. La randul sau, intreprinderea, ca persoana juridica, nu mai este nevoita
sa apeleze nici la actionari, nici la piata financiara pentru a obtine fondurile necesare dezvoltarii.
In acelasi timp sporeste si autonomia financiara a intreprinderii fata de banci.

Alte avantaje ale autofinantarii sunt urmatoarele:
-constituie un mijloc sigur de finantare, o sursa independenta si stabila, deoarece in
anumite situatii conjuncturale intreprinderea intampina dificultati in colectarea capitalurilor de
pe piata financiara;
-apara libertatea de actiune a intreprinderii, in sensul ca autonomia financiara
dobandita prin autofinantare ingaduie acesteia independenta de gestionare fata de organismele
financiare si de credit;
-confera intreprinderii un mare grad de libertate privind alegerea investitiilor, pe
criterii de optim economic si nu de irosire a resurselor;
- permite franarea indatorarii si, implicit, reducerea cheltuielilor financiare. In fapt,
nivelul autofinantarii depinde de arbitrajul realizat de intreprindere intre recurgerea la capitaluri
proprii sau la indatorare. Importanta autofinantarii conditioneaza recurgerea la noi capitaluri
imprumutate. Indicatorul care furnizeaza informatii, in acest sens, este capacitatea de
indatorare (prezentata anterior). Aceasta evidentiaza marja teoretica de care dispune
intreprinderea pentru cresterea angajamentelor sale in cursul exercitiilor ulterioare. Deoarece
autofinantarea este baza capacitatii de rambursare, nivelul sau actual si tendintele sale de
evolutie sunt analizate cu multa atentie de creditorii si investitorii potentiali. In lipsa acesteia,
cresterea capitalului se realizeaza dificil, iar indatorarea este practic exclusa ca varianta de
finantare.
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro

Asadar, resursele externe completeaza si nu inlocuiesc resursele obtinute prin
autofinantare;
- permite masurarea randamentului capitalurilor proprii, respectiv a rentabilitatii
financiare;
-reprezinta factorul hotarator in deschiderea accesului la piata de capital si
atragerea capitalului extern.

Marimea autofinantarii degajate joaca rolul de barometru de apreciere a
performantelor intreprinderii. Ea indica potentialilor investitori ca intreprinderea este capabila sa
utilizeze eficient capitalurile incredintate si sa le asigure o remunerare atractiva. Pentru
creditori, marimea absoluta si relativa a autofinantarii certifica nivelul capacitatii de rambursare,
ca si nivelul riscului de neplata.

Autofinantarea totala (de mentinere si neta) la care se adauga partea din profit
destinata platii dividendelor formeaza capacitatea de autofinantare. In practica financiara a
tarilor cu economie de piata, capacitatea de autofinantare poarta numele de cash-flow sau
marja bruta de autofinantare. Ea exprima capacitatea intreprinderii de a mobiliza, alaturi de
amortizare, intregul profit net pentru dezvoltare. Aceasta relatie este valabila pentru tarile
apusene unde repartizarea profitului imbraca forma rezervelor si dividendelor, participarea
salariatilor la profit fiind considerata ca o cheltuiala deductibila fiscal si nu ca o destinatie de
repartizare a profitului, asa cum este reglementata in tara noastra. Din acest motiv, pentru
determinarea autofinantarii globale se vor avea in vedere, alaturi de dividendele distribuite si
partea din profitul net repartizata pentru participarea angajatilor la profit (salariati si manageri).

Capacitatea de autofinantare reflecta potentialul financiar degajat de activitatea
rentabila a intreprinderii la sfarsitul exercitiului financiar, avand ca destinatie, atat remunerarea
capitalurilor proprii, cat si finantarea investitiilor.

In concluzie, capacitatea de autofinantare exprima un surplus financiar degajat de
activitatea rentabila a intreprinderii si nu are decat un caracter potential daca nu este sustinuta
prin mijloace financiare efective. In plus,nu este indicat sa se exagereze in directia
autofinantarii, intrucat exista riscul ruperii intreprinderii de piata financiara. In anumite
imprejurari devine mai avantajos pentru intreprindere sa recurga la resurse externe de
finantare, in locul autofinantarii.

In ceea ce priveste aportul extern la capitalul propriu, acesta corespunde, fie
fondurilor initiale avansate de proprietari pentru constituirea intreprinderii, fie fondurilor
adaugate cu ocazia majorarii capitalului. Aceste aporturi se efectueaza fie in natura (prin
cedarea catre intreprindere de imobile, materiale, active corporale), fie in bani lichizi sau
numerar.

In contrapartida, aportorii de fonduri sunt recunoscuti ca participanti la capitalul
intreprinderii, avand calitatea de proprietari si, dobandind in acest fel, statutul de asociati (in
cazul societatilor in nume colectiv sau societatilor cu raspundere limitata) sau de actionari (in
cazul societatilor pe actiuni sau al societatilor in comandita pe actiuni).

Daca aportul in numerar sau in natura reprezinta surse de constituire a capitalului
social, modalitatea efectiva prin care se realizeaza acest lucru o constituie emisiunea de actiuni.
Actiunile unei societati comerciale sunt inscrisuri in cont (mai rar documente la
purtator) care certifica proprietarului detinerea unei parti din acea societate, egala cu raportul
intre numarul de actiuni detinute si numarul total de actiuni emise de societate. Actiunile de
aceeasi clasa confera drepturi egale detinatorilor, insa acestea pot diferi la un moment dat
numai in functie de data cumpararii actiunii, dar aceste diferente sunt reglementate si stabilite
in mod transparent.

Actiunile (stocks sau shares, in limba engleza) confera celor care le detin
urmatoarele drepturi:
- dreptul de a participa la luarea deciziilor. O actiune da dreptul de a participa prin
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
vot la adoptarea hotararilor importante ale Adunarii Generale a Actionarilor (A.G.A.). Puterea de
a influenta o decizie sporeste proportional cu numarul actiunilor detinute. Votarea se poate face
personal in cadrul A.G.A. sau prin delegati. Dreptul de vot se exercita in urmatoarele situatii
importante din viata intreprinderii:
- analiza anuala a consiliului de administratie (a gestiunii patrimoniului firmei
realizate de catre conducerea firmei);
- decizia de majorare sau de reducere a capitalului social;
- decizia de distribuire a dividendelor;
- alegerea si revocarea organelor de conducere ale intreprinderii.

Dreptul de vot se stabileste in functie de valoarea nominala a actiunilor fixata prin
statut. Un actionar va avea o putere de vot egala cu ponderea valorii nominale a actiunilor sale
in capitalul social al intreprinderii.
- dreptul la informare, conform caruia actionarul are dreptul sa fie informat despre
activitatea societatii conform legilor existente si regulamentelor specifice burselor de valori,
pentru corporatiile ale caror actiuni sunt tranzactionate pe aceste piete organizate.
-dreptul la dividende. Detinatorul actiunii are dreptul la o cota procentuala
corespunzatoare din dividendele distribuite anual de societate. Actiunile de acelasi fel sunt
egale, dar momentul cumpararii sau vanzarii determina existenta sau inexistenta dreptului la
dividende.
-dreptul de a vinde actiunile. Acest drept nu poate fi restrictionat in nici un fel de
societatile deschise (tranzactionate, pe o piata organizata), dar pot exista conditii de vanzare la
societatile inchise.
-dreptul final la o parte din valoarea ramasa in cazul lichidarii societatii. Acest drept
se exercita dupa ce creditorii societatii isi recupereaza creantele, conform reglementarilor
stabilite prin Legea falimentului.

In literatura de specialitate, primele doua drepturi conferite actionarilor se mai
numesc drepturi sociale, iar urmatoarele trei drepturi patrimoniale.

Actiunile se pot clasifica, in general, dupa doua criterii si anume:
- in raport cu modul de dispozitie asupra drepturilor actionarilor prezentate anterior, actiunile
pot fi:
- actiuni comune, ordinare (outstanding shares, in limba engleza) provenite din
aport in numerar sau in natura. Acestea confera, in mod egal, atat drepturi sociale, cat si
patrimoniale, proportional cu numarul de actiuni detinute;
- actiuni privilegiate, fie asupra drepturilor sociale, fie asupra celor patrimoniale.
Astfel, actiunile cu vot dublu detinute de actionarii importanti (fondatori, vip-uri etc) dau putere
de vot corespunzator mai mare in raport cu actiunile comune.

- dupa modul de transmitere, actiunile pot fi:
- actiuni nominative care nu sunt transferabile prin acte de vanzare-cumparare
decat cu acordul A.G.A. Sunt actiuni prin care se pastreaza controlul gestionar al firmei. Ele se
transmit prin declaratia facuta in registrul actionarilor emitentului, subscrisa de cedent si de
cesionar si prin mentinerea facuta pe actiune sau prin alte modalitati prevazute in actul
constitutiv.
- actiuni la purtator, in care nu se precizeaza numele detinatorului, ele fiind liber
tranzactionabile in operatiuni private sau publice (la bursa) de transfer al dreptului de
proprietate.

4. Majorarea capitalului social al intreprinderii

Cresterea capitalului social reprezinta o decizie financiara strategica, fiind luata de
conducerea intreprinderii, respectiv de Adunarea Generala a Actionarilor sau consiliul de
administratie. Majorarile de capital au loc in cazuri de dezvoltare a activitatii sau de adoptare a
unor proiecte noi care urmaresc cresterea economica si, implicit, o rentabilitate tot mai mare

Cresterea capitalului social marcheaza viabilitatea intreprinderii, avand un efect
pozitiv asupra partenerilor de afaceri, a caror incredere in activitatea agentului economic
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
sporeste.

Majorarea de capital poate imbraca forme diferite si anume:
- aporturi noi in numerar si in natura;
- incorporarea de rezerve;
- convertirea creantelor;
- fuziune si absorbtie.

Analizand intr-o maniera generala formele de crestere a capitalului unei
intreprinderi, rezulta ca numai majorarea capitalului in numerar este o operatiune de finantare
directa, deoarece aduce intreprinderii noi lichiditati. Majorarea de capital prin emiterea de noi
actiuni se poate realiza concomitent cu cea de incorporare a rezervelor. Aportul in natura,
precum si majorarea ce rezulta din fuziune sau absorbtie reprezinta operatiuni indirecte de
finantare. La randul sau, convertirea creantelor nu reprezinta o operatiune directa de finantare.
Ea are ca efect modificarea structurii financiare a intreprinderii si transformarea unei datorii in
capital neexigibil, fara sa creeze noi lichiditati.

In tara noastra, majorarea capitalului se poate efectua prin:
- aporturi noi in numerar si in natura;
- incorporarea rezervelor, a beneficiilor sau a primelor de emisiune;
- compensarea unor creante lichide si exigibile asupra societatii cu actiuni ale
acesteia.
Alte surse care se mai pot utiliza in procedura de majorare sunt diferentele
favorabile din reevaluarea patrimoniului societatii comerciale, dupa ce acestea au fost incluse,
in prealabil, in rezerve.

Majorarea capitalului prin aporturi noi in numerar se poate realiza pe doua cai si
anume prin:
- aport suplimentar de numerar numai de la vechii actionari, caz in care se
procedeaza la o majorare a valorii nominale a actiunilor deja existente. Aceasta solutie
intampina obstacole, deoarece nu toti actionarii consimt sa-si aduca aportul la majorarea de
capital;
- emiterea de noi actiuni la care sa poata subscrie, atat vechii actionari, cat si altii
noi. Aceasta varianta este mai des practicata si impune fixarea unui pret de emisiune si
plasarea noilor actiuni, precum si protejarea vechilor actionari.

Pretul de emisiune (E) la care se vand noile actiuni trebuie sa fie mai mic decat
cursul vechilor actiuni (pentru a asigura succesul operatiunii) si mai mare decat valoarea
nominala (pentru a nu prejudicia interesele vechilor actionari). Pretul de emisiune al unei actiuni
noi trebuie sa fie apropiat de valoarea de piata, pentru a limita efectul de diluare a
rentabilitatii actiunilor, prin impartirea profitului la un numar mai mare de actiuni.

Diferenta dintre pretul de emisiune si valoarea nominala se numeste prima de
emisiune; ea se utilizeaza pentru acoperirea cheltuielilor ocazionate de emisiune si este o
rezerva in pasivul bilantului alaturi de capitalul social sau se incorporeaza in acesta printr-o
noua crestere de capital.
Emisiunea de noi actiuni poate determina aparitia procesului de diluare a bogatiei
(capitalului) pe actionar, a profitului pe o actiune, precum si a puterii exercitate de actionari.
Valoarea bursiera a intreprinderii (Vbi) dupa emisiunea de noi actiuni este:

Vbi = N x Po + n x E

in care:
N = numarul actiunilor vechi
n = numarul actiunilor noi
Po = pretul de vanzare la bursa al actiunilor vechi

Dupa operatiunea de emisiune de noi actiuni, valoarea unei actiuni (V) este:

-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro

Valoarea acestei actiuni este mai mica decat pretul (cursul) la bursa, iar diferenta (Dv) se
determina astfel:


Actionarul vechi piede aceasta diferenta pentru fiecare titlu, deci bogatia sa este
diluata. Pentru a contracara acest efect negativ, legiuitorul acorda vechilor actionari un drept
preferential de subsriere asupra actiunilor noi, egal cu pierderea constatata. Acestia pot sa
achizitioneze actiunile noi la pretul de emisiune, numai intr-un numar proportional cu titlurile
deja detinute, calculat pe baza raportului .

Un cumparator care nu este actionar, pentru a putea achizitiona o actiune noua,
trebuie sa cumpere mai intai un anumit numar de drepturi preferentiale de subscriere de la
vechii actionari, care este egal cu raportul si apoi sa achite pretul de emisiune.

Asadar, noul actionar achita pretul de emisiune plus un numar de drepturi
preferentiale pentru a detine o actiune. Dreptul preferential de subscriere (Dps) se calculeaza
cu ajutorul relatiei:



Vechiul actionar are doua variante: sa subscrie la numarul corespunzator de titluri
sau sa vanda drepturile de subscriere, astfel ca el nu pierde, dar nici nu castiga. Existenta
dreptului preferential de subscriere este justificata si de faptul ca intreprinderea si-a creat niste
rezerve, in timpul exercitiilor anterioare, la care noii actionari nu si-au adus contributia. Acest
drept se atribuie de adunarea generala a actionarilor care poate hotari sa nu-l acorde, daca
pretul de emisiune pentru noile actiuni depaseste cu mult valoarea nominala a acestora. Dreptul
preferential de subscriere se prezinta sub forma unui cupon sau bon pe care se inscrie drept de
subscriere, iar in cazul vanzarii face obiectul unor cotatii la bursa, fiind supus raportului cerere-
oferta.

Raportul dintre cererea si oferta de drepturi de subscriere este influentat, in
general, de urmatorii factori:
- pretul de emisiune, a carui limita inferioara este valoarea nominala, iar a celei
superioare este cursul la bursa;
- pretul (cursul) la bursa al actiunilor vechi, cu mentiunea ca, cu cat diferenta dintre
acesta si pretul de emisiune al noilor actiuni este mai mare, cu atat mai mare va fi si cursul
dreptului de subscriere;
- raportul de subscriere, respectiv cate actiuni vechi trebuie detinute, pentru a
achizitiona o actiune noua;
- situatia generala de pe piata capitalurilor si tendinta bursiera, cu precizarea ca
existenta unor lichiditati mari pe piata capitalurilor si manifestarea unei tendinte bursiere in
crestere vor influenta in sensul sporirii cererii de actiuni si invers;
- modul de impunere a sumei obtinute din vanzarea drepturilor de subscriere,
intrucat daca aceasta suma este considerata un venit, impozitul este mai redus decat atunci
cand ea apare ca un castig de capital.

V =
N x Po + n x E
--------------------
N + n

Dv =
No x P + n x E
Po - ------------------
N + n

Dps =
No
---------- ( Po E)
N + n

Dps =
N x Po + n x E
Po - ------------------
N + n
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro

Dreptul de preemptiune sau, cum il numeste Legea nr. 31/1990, dreptul de
preferinta, acorda actionarilor existenti prima optiune de cumparare a emisiunilor suplimentare
de actiuni comune, proportional cu numarul de actiuni detinute. Prin acordarea acestui drept
actionarii beneficiaza de o protectie dubla; pe de o parte se actioneaza impotriva diluarii valorii
actiunilor; pe de alta parte, este protejata pozitia de control a actionarilor existenti.

Decizia de majorare a capitalului social este adusa la cunostinta celor interesati,
prin lansarea unei oferte publice. Aceasta va cuprinde necesarul de capital rezultat in urma unui
studiu de fezabilitate solicitat de agentul economic in cauza.

In cazul majorarii capitalului social prin noi aporturi in natura, operatiunea consta in
cedarea catre intreprindere de active corporale (mijloace fixe, terenuri) si active necorporale.
Conform Legii nr. 137/2002 privind unele masuri pentru accelerarea privatizarii, bunurile aduse
ca aport in natura sub forma de utilaje tehnologice trebuie sa fie performante (de varf),
conform studiului de fezabilitate efectuat in acest sens.

Legislatia romaneasca (Ordonanta Guvernului nr. 28/2002) impune ca, inainte de
orice majorare a capitalului social, societatea comerciala sa actualizeze valoarea contabila a
imobilizarilor sale, luand in considerare rata inflatiei calculata intre data ultimei actualizari
( evaluari) si data adunarii generale a actionarilor, precum si valoarea de piata a activelor
respective.

Pretul desubscriere al actiunilor rezultat in urma majorarii prin aport in natura sau
in numerar va fi stabilit cel putin la valoarea determinata, prin adaugarea la valoarea nominala
a actiunilor a unei prime de emisiune egala cu diferenta pana la valoarea activului net
determinat in urma actualizarii acestuia.

Majorarea de capital prin incorporarea de rezerve este o operatiune fara fluxuri
financiare, neaducand resurse noi, deoarece fondurile de rezerva s-au constituit de-a lungul
anilor, din beneficiile nerepartizate ca dividende. In momentul aplicarii metodei, aceste resurse
financiare deja exista si sunt angajate in procesele economice ale intreprinderii.

Cand rezervele devin importante, intreprinderea procedeaza adesea la incorporarea
lor in capitalul social. Cresterea capitalului social se realizeaza prin reducerea cu aceeasi suma a
rezervelor, rezultatelor si fondurilor proprii. Metoda se poate aplica pe doua cai si anume prin:
- cresterea valorii nominale a actiunilor existente. In aceasta situatie se modifica
rata dividendului pe actiune si nu dividendul ca atare;
- emisiunea de actiuni noi care se impart gratuit vechilor actionari si care poate
determina scaderea cursului actiunilor. Pretul actiunilor intreprinderii (P1) dupa marirea
numarului lor se calculeaza dupa relatia:


in care:
N x Po = valoarea bursiera a intreprinderii

Diferenta dintre valoarea la bursa (pretul) unei actiuni inainte de emisiune si
valoarea acesteia dupa emisiune reprezinta teoretic, valoarea dreptului de atribuire egala cu
pierderea pe care o sufera actionarul prin emisiunea de actiuni gratuite. Valoarea teoretica a
dreptului de atribuire se stabileste, plecand de la dreptul de subscriptie in care pretul de
emisiune are valoarea zero.

Prin distribuirea de actiuni gratuite, situatie in care bogatia actionarilor ramane
neschimbata, ceea ce se modifica este numarul de titluri care sporind, face ca bogatia sa fie
repartizata pe mai multe actiuni. Actionarul spera ca pretul la bursa al actiunilor sa ramana
acelasi, ceea ce are ca efect o imbogatire. Actionarul nu risca reducerea beneficiului, ci doar

P1 =
N x Po
----------
N + n
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
repartizarea acestuia pe un numar mai mare de actiuni. Puterea si controlul actionarului asupra
societatii se intaresc ca efect al detinerii unui numar mai mare de titluri.

Consolidarea datoriilor intreprinderii este o metoda de crestere a capitalului social
prin incorporarea de catre acesta a datoriilor pe care firma in cauza le are fata de diversi
parteneri de afaceri. Metoda se intalneste si atunci cand are loc transformarea datoriilor pe
termen scurt in datorii pe termen mediu si lung, situatie in care sporeste capitalul permanent.
Cresterea capitalului social prin incorporarea datoriilor se face numai cu acceptul furnizorilor si
creditorilor firmei, dar si al actionarilor existenti, care trebuie sa renunte la dreptul lor
preferential de subscriere.

Aplicarea metodei are ca efect cresterea fondului de rulment, datorita faptului ca
sporirea capitalului social poate fi asimilata, fie unei emisiuni de actiuni in numerar (daca este
vorba de creante lichide), fie cresterii prin aport in natura (daca sunt creante de acest fel fata
de furnizori). Forma consacrata de transformare a datoriilor in capital social este conversia
obligatiunilor in actiuni pe baza unei proportii stabilita din momentul emiterii obligatiunilor
convertibile. Cresterea numarului de actiuni da nastere efectului de diluare, prin scaderea
profitului pe o actiune.

Desi operatiunea de majorare a capitalului are un caracter frecvent, poate aparea si
situatia inversa, de reducere a capitalului social. Aceasta este determinata de producerea
anumitor pierderi care nu s-au putut recupera din rezerve, de distribuirea unor dividende mari
actionarilor sau de cumpararea propriilor actiuni de catre societatea comerciala. Indiferent de
motivul reducerii, aceasta se hotaraste de A.G.A. extraordinara si se concretizeaza prin
micsorarea capitalului social comparativ cu cel initial. Modificarea marimii capitalului trebuie
inscrisa in Registrul Comertului si comunicata tuturor creditorilor intreprinderii.

5. Structura financiara a intreprinderii si fuziunile

Unul dintre cele mai interesante aspecte ale lumii financiare a secolului al XX lea, l-a
constituit intensa activitate de fuziuni dintre companii, realizata mai ales in urma unor preluari
ostile.
Procesul s-a produs mai ales in S.U.A. si Canada, dar nu a lipsit nici in celelalte tari
dezvoltate, provocand falimentul anumitor companii implicate.
Pentru a intelege ratiunea si modul de functionare al pietei de preluari, se porneste
de la premisa ca, actiunile firmei supuse unui astfel de tratament erau subevaluate pe piata.
Astfel, compania care le cumpara era gata sa plateasca o prima semnificativa peste pretul
pietei, pentru a obtine controlul. Aceasta prima varia intre 40-100% peste pretul pietei. Foarte
frecvent, achizitiile au fost finantate cu sume substantiale din capital de imprumut. Forma cu cel
mai mare grad de risc de obtinere a acestui capital, este reprezentata de emisiunea
obligatiunilor riscante (junk bonds), ale caror rate mari ale dobanzii, includeau o prima
substantiala de risc.

Adesea, firmele care au fost tinta acestor preluari, se aflau in ramuri economice
ajunse la maturitate si dispuneau de fluxuri de numerar mari si stabile. Aceasta a facut posibila
plata unor dobanzi foarte mari. In plus, noua echipa manageriala proceda la restructurarea
firmei preluate prin: eficientizarea operatiilor, reducerea investitiilor si vanzarea activelor care
nu erau utilizate in activitatea de baza. Toate aceste modificari erau facute in scopul rambursarii
unor datorii enorme, intr-o perioada scurta de timp.
Noua echipa manageriala a inteles bine ca utilizarea capitalului de imprumut aducea
un avantaj important, in ceea ce priveste calculul impozitelor. Astfel, cheltuielile financiare cu
imprumutul si dobanzile fiind deductibile din profitul brut, vor contribui la reducerea acestuia, si,
implicit, a valorii impozitului pe profit. Pentru acele companii care au avut succes si au platit
repede datoriile, structura rezultata a capitalului, folosea capital de imprumut in proportie mai
mare decat inainte de preluare.

Din punct de vedere tehnic, o fuziune este o combinatie care creaza o unitate
economica din doua sau mai multe unitati independente; conducerile companiilor participante
aproba acest aranjament. O achizitie presupune acelasi rezultat, dar conducerea unuia sau mai
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
multora dintre participanti poate fi ostila acestei schimbari.

Economistii clasifica fuziunile in patru categorii:
- orizontale;
- verticale;
- congenerice;
- conglomerate.

O fuziune orizontala are loc atunci cand o firma se combina cu alta firma fosta
concurenta din acelasi domeniu de activitate. O asemenea fuziune poate fi blocata daca ea
ameninta concurenta sau creaza prea multa putere pe piata, prin legea antitrust.
O fuziune verticala are loc atunci cand o companie achizitioneaza un
furnizor/utilizator al produselor sale; de exemplu, un producator de otel poate achizitiona o
mina de fier sau de carbune, un producator de petrol poate achizitiona o companie
petrochimica.
O fuziune congenerica implica intreprinderi inrudite, dar care nu sunt producatori ai
aceluiasi produs (ca la fuziunea orizontala) si nici nu au o relatie furnizor-cumparator (ca in
fuziunea verticala). O fuziune conglomerat are loc prin combinatia unor intreprinderi neinrudite.

Fuziunile verticale si orizontale asigura, de regula, cele mai mari beneficii de
exploatare, dar acestea au si cele mai mari sanse de a fi atacate de Biroul de Politica a
Concurentei (Oficiul pentru Protectia Concurentei).

In marea majoritate a situatiilor de fuziune, una dintre firme (de regula cea mai
mare) decide sa cumpere o alta firma, negociaza un pret si apoi achizitioneaza compania-tinta.
Prin conventie, compania care cauta sa achizitioneze alta companie se numeste companie
achizitoare, iar compania pe care cauta s-o achizitioneze se numeste companie - tinta.

In momentul in care o companie achizitoare a identificat o tinta potentiala, trebuie
sa stabileasca un pret adecvat pe care este dispusa sa-l plateasca. Plecand de la aceasta,
managerii firmei achizitoare trebuie sa decida modul de abordare al managerilor companiei
tinta. Daca se ajunge la un acord, cele doua echipe manageriale comunica aceasta actionarilor,
cu propunerea de a aproba fuziunea. Presupunand ca actionarii sunt de acord, firma achizitoare
cumpara actiunile companiei tinta; plata se face cu propriile actiuni (caz in care actionarii
companiei tinta devin actionari ai companiei achizitoare), cu numerar sau cu o combinatie a
celor doua. O astfel de tranzactie este o fuziune prietenoasa.

In alte circumstante, managementul companiei tinta se opune fuziunii. Aceasta se
poate datora perceptiei managerilor conform careia pretul oferit pentru actiuni este prea mic
sau, pur si simplu, dorintei acestora de a-si mentine slujbele. In ambele cazuri, managementul
firmei tinta este ostil si nu prietenos. Intr-o fuziune ostila, firma achizitoare face apel direct la
actionarii firmei tinta, cerandu-le acestora sa isi ofere actiunile la un anumit pret. Deoarece
oferta de cumparare face apel direct la actionari, aceasta permite achizitorului sa cumpere
compania, chiar daca managementul existent este ostil ofertei. Aceasta oferta se numeste
oferta de preluare.

O fuziune se poate realiza prin urmatoarele tehnici:
- achizitionarea activelor. Activele firmei achizitionate (fixe si circulante) sunt
cumparate cu numerar sau actiuni. Ca urmare a achizitiei, compania achizitionata nu dispare, ci
ramane cu o cantitate importanta de numerar, ca fiind singurul activ.

Compania poate decide ulterior, sa plateasca actionarilor un dividend de lichidare si
sa isi intrerupa activitatea sau sa utilizeze numerarul pentru a cumpara actiuni in alte firme,
devenind astfel un holding. Daca exista actionari care se opun, acestia au un drept de evaluare.
Acesta le da dreptul de a cere firmei achizitoare sa le cumpere actiunile la un pret evaluat.
- achizitionarea actiunilor reprezinta cea mai utilizata tehnica de realizare a unei
fuziuni.

Modalitatea de plata a acestor actiuni poate fi in numerar, in actiuni ale companiei
-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro
achizitoare sau o combinatie a acestora. La cumpararea actiunilor, compania achizitoare nu
obtine numai activele, ci si toate datoriile.
- amalgamarea, presupune combinarea celor doua variante anterioare.



-
Text creat de SintAct EON Programming SA - tel:021/3201478, contact@eon.ro