__ Técnica de simula¢ao aplicada na avalia¢ao, selegao e ordenagao de projetos 1. INTRODUCAO Neste anexo deu-se énfase especial 4 simulacdo de um projeto de investi: mento, utilizando-se um sistema de custeio direto. Inicialmente foram obtidos re- sultados deterministicos e foi feita uma andlise de sensibilidade; tais valores foram comparados com as simulacdes elaboradas, tendo em vista a perda de controle so- bre as informagées disponiveis, no tempo. Isto foi feito admitindo-se coeficientes de variaedo constantes em duas hipoteses e crescentes na terceira. O risco, medido pelo indice de assimetria, ficou constante para simulacdes em valor atual e aumen- ‘tou para a taxa de retorno. A medida do risco em termos de coeficiente de varia- co final foi sempre crescente 2. METODOLOGIA 2.1. Projecdes 2.1.1. Mercado A pesquisa de mercado é o ponto de partida para a empresa jé tradicional num dado setor e para aquela que esté diversificando suas atividades. Com a ané lise do mercado determinam-se: a escala de produgdo adequada, o nivel de pregos provavel, o nivel de utilizago do equipamento a cada ano etc. A pesquisa de campo é a técnica mais indicada, em geral, para o Brasil, onde, em varios setores, faltam estatisticas adequadas. Seus inconvenientes sto custo elevado e 0 tempo de elaboracao. Na falta de tempo e/ou recursos, podem-se empregar técnicas econométri- cas, com excelentes resultados, desde que aferidos por técnicos e economistas que trabalhem no setor em andlise. As andlises de dados internacionais (cross-section) sdo também muito uteis. Elaborado por Samsio Woiler, Edgar Gleich, José Maria Gomes ¢ Washington Franco Ma- thias 231——— a | 2.1.2. Fontes e aplicagbes Permite distribuir a aplicago de recursos no tempo e dimensionar as necessi- dades de capital entre recursos préprios e alheios. A premissa bésica é a de que os investimentos j4 tenham sido dimensionados antes. Edificios e equipamentos so ‘0s itens mais importantes. Outros gastos, como seguros, fretes, pré-operacao, pro- paganda etc., também devem ser colocados. Entretanto, gastos com o projeto, mercado e outros que ocorrem, quer facamos quer nao investimento, nao devem entrar. O capital de giro, normalmente colocado, corresponde apenas a parcela prd- pria (disponivel + realizavel a curto prazo — exigivel a curto prazo), pois admite- “Se que os fornecedores ofertaro o exigivel a curto prazo. E interessante, entre- tanto, analisar 0 risco envolvido caso isto ndo ocorra, computando-se o capital de giro total como préprio. 2.1.3. Financiamentos Existem duas opgdes de anilise: todo projeto feito com capital proprio ou parte com capital proprio e parte financiado. A primeira op¢ao corresponde a ané- lise da rentabilidade do projeto em si e a segunda corresponde a situa¢éo normal- mente encontrada na pritica. Via de regra, interessa analisar 0 impacto do(s) tipo(s) de financiamento(s) no projeto e o grau de endividamento que dé maxima rentabilidade ao projeto. 2.1.4, Depreciagao A depreciacao, nao sendo propriamente um custo, entra no projeto de for- ma contébil, abatendo o imposto de renda devido. Deve-se analisar, caso exista, 0 impacto da depreciagio acelerada sobre a rentabilidade do projeto. Normalmente a legislago brasileira permite acelerar-se a depreciagdo em funggo do numero de turnos (1,5 para dois turnos e 2,0 para trés), para certos setores da economia e em periodos preestabelecidos (chumbo, zinco, fibras sintéticas e outros), para bens de produgo novos fabricados no pais e desde que aprovado pelo Ministério da Industria e do Gomércio e para o setor de Construcdo Civil. E importante tam- bém examinar a influéncia da vida Gtil dos equipamentos e da obsolescancia tec- nolagica sobre a rentabilidade do projeto. Nestas condigSes, assume especial re- levancia a necessidade de gastos de reposicdo que reconstituam parte do equipa- mento durante o horizonte adotado para o projeto. 2.1.5. Projegao de resultados Esta projecdo resulta da andlise de vendas e custos. Vendas decorrem da ané- lise de mercado e custos sio estimados com base no processo produtivo. Para o caso de custos poderemos utilizar os desempenhos passados (caso se trate de uma expansio) ou dados do fabricante (caso seja a implantaco de um processo produ- tivo novo). Os juros pagos entram, no Brasil, de acordo com a legislaggo atual, antes do 232 imposto de renda como despesa.Por este motivo, justifica-se a andlise proposta em 2.1.3. 2.1.6. Fluxo de caixa 0 fluxo de caixa apresanta-se do seguinte modo: ENTRADAS © Lucro antes do Imposto de Renda © Depreciagdes © Valor Residual TOTAL (1) SAIDAS. © Imposto de Rende pego Recursos Proprios, © Amortizagdes TOTAL (2) SALDO: (1) - (2) = FLUXO DE CAIXA © Iucro antes do imposto de renda é devido ao fato de que o imposto de renda de um ano é pago no ano seguinte. O valor residual 6 devido a fixarmos um horizonte para 0 projeto, considerando a vida util média dos equipamentos e/ou taxa de progresso tecnolégico. E importante analisar também o impacto, sobre os indicadores, de se fixarem diferentes horizontes alternativos. O valor residual, via de regra, 6 composto pelos itens: © Terrenos: valor contabil, mesmo que estejam previstas valorizagées, pois estaremos a favor da seguranca. © Capital de giro: proprio ou total, dependendo da anélise. © Equipamentos e edificios: valor residual contabil ou, a favor da seguran- ¢a, valor nulo. As saidas de recursos préprios e amortizaces dependem da hipotese em and- lise: a) Retorno do projeto: admitimos que todos os recursos so proprios e ndo se pagam juros (na projecdo de resultados) nem amortizacao (no fluxo de caixa); b) Retorno do capital proprio: corresponde ao normal, jé discutido. Em se tratando de uma expanséo, é importante conhecer o resultado antes da mesma, dando-se como safda de capital proprio da fabrica existente seu patri- monio liquide contébil ou uma valorizacdo adequada caso este esteja desatuali- zado. 2.2, Técnicas de custeio No sistema de custo por absorcao, todos os custos sto tratados como cus tos do produto pela alocacdo dos custos diretos e varidveis e pelo rateio dos custos indiretos, variaveis ou fixos. Desse modo, a receita s6 é afetada pelas despesas in- diretas fixas quando o produto 6 vendido. 233234 No custeio direto, os custos fixos indiretos sdo classificados como despesas ‘ou custos do periodo e ndo como custos do produto. Neste tratamento dispensa- do as despesas indiretas repousa a diferenca bésica entre o custeio direto e o cus ‘teio por absoreao. & O custeio direto pode apresentar diferencas substanciais na renda e nos cus- tos de inventério, validos para o perfodo, uma vez que os custos fixos séo exclui- dos dos mesmos. No custo por absor¢ao, os lucros dependem das vendas e da pro- dugo, enquanto no custeio direto os Iucros variam com as vendas, caso em que um volume maior de vendas corresponde a um maior montante de lucros. O sis- tema de custeio direto requer uma separagao bésica dos custos em: a) custos varidveis, ou seja, 0s custos alocdveis ao produto; b) custos fixos ou custos do periodo, que so os custos para manter deter- minado nivel de capacidade de produgao e de venda. O custeio direto focaliza nossa atencao para a margem de contribuicéo, ou seja, vendas menos custos varidveis (diretos). Esta margem de contribuicao devera cobrir os custos fixos e apresentar os lucros. O seu papel, entdo, em termos de in- formacdo aos executivos, reveste-se dé singular importancia; pois, a uma capacida de de produgio e venda, os lucros crescem ou diminuem, como conseaiiéncia de flutuacdes nos custos varidveis e/ou nos pregos de venda, mudancas no “mix” de produto etc. Pelo fato de o custo por absorcdo ndo apresentar a separago dos cus- tos fixos dos varidveis, estas informacdes nao séo claramente apresentadas. Ainda em termos de informacao e instrumental para controle, tudo indica que o sistema de custeio direto preenche melhor estas qualiticacdes, pois tende a fornecer me- Ihor controle sobre os custos fixos ou custos do perfodo, uma vez que séo acumu- lados e apresentados separadamente como dedugées da margem de contribuicdo. Em “Anélise de Projetos”, uma étima ferramenta, como método auxiliar na tomada de decisio, é 0 sistema de custeio direto, pela sua flexibilidade e rapi- dez na andlise de alternativas, pelas variages que permite no capital investido (ta- manho de planta) ou em outros itens associados ao investimento. Ao empresério interessa a quantificacdo do risco envolvido em operacdo de wulto; e isto, em parte, pode ser fornecido mediante andlise de sensibilidade, que primariamente sera obtida pela anélise de flutuacdes nos custos, mudancas nos pregos de venda, alteracdo no volume e no “mix” projetados. Esta seqiiéncia de célculos, como jé dissemos anteriormente, sera bastante facilitada ao se empregar 0 sistema de custeio direto. Problema importante e de solucao simples por custeio direto diz respeito & anélise de projetos sob condicées inflacionarias (caso comum no Brasil), em que & preferivel projetar, para efeito de andlise de projetos, os dados a precos constantes (pela fécil apreenso pelo empresério) e variar os itens uns em relacdo aos outros (isto é, fazer variagdes nos precos relativos). Em se tratando de problemas como os Ultimos apontados, devemos observar que a flexibilidade do custeio direto permite que arranjemos novamente os custos conforme nossas necessidades de informacio e sem maiores complicacées. Nas decisdes de investimento de capital, o analista est4 primariamente inte-ressado nos fluxos de caixa projetados e no retorno produzido pelos fundos re- queridos. Os resultados de investimentos j4 nao sdo’ medidos pelo “‘Lucros e Perdas”” contabil, mas pelas disponibilidades apés investimento e financiamento. O sistema de custeio direto nao afeta a posi¢ao final de caixa, sendo, portanto, adequado para esta finalidade. O custeio direto p eenche os requisitos necessdrios, com a vantagem de apre- sentar um sistema de célculo simplificado, que facilita as andlises complementares € 0 entendimento dos executivos. Por estas raz6es, o custeio direto tem sido implantado por um ntimero cada vez maior de empresas brasileiras, que tm nele um instrumento adequado para controle e planejamento. 0s ajustes das diferencas, para efeito fiscal, so feitos ao encerrar-se 0 perfor do, caso existam diferengas néo absorvidas. 2.3. Métodos quantitativos 2.3.1. Preliminares Consideraremos, ao longo desta andlise, apenas os chamados “projetos con- vencionais de investimento”, ou’ seja, aqueles em que ocorre apenas uma mudanga de sinal no fluxo de caixa. Duas ou mais mudangas, entretanto, podem ocorrer, como, por exemplo, nas andlises de sensibilidade, caso em que o método adotado foi o valor atual. Admitimos também projecdes a valores constantes, isto é, sem inflacao. Quando houve motivo para suspeitar-se de variagGes relativas nos pregos, a mesma foi feita sobre os valores constantes. 2.3.2. Tempo de recuperaco E 0 numero de anos necessarios para recuperar-se o capital investido (pré- prio ou total, dependendo da hipatese em andlise). Este indicador é bastante utili- zado pelos empresérios brasileiros, por ser de cdlculo facil, por dar uma aferic¢So do risco associado ao projeto, e de facil apreenso pelo empresério. As desvanta- gens referem-se a no levar em conta o valor das receitas no tempo e no conside- rar as receitas posteriores ao tempo de recuperacao. A primeira desvantagem pode ser contornada calculando-se o periodo de pagamento descontado a certa taxa de juros, ou seja, desconta-se 0 fluxo de caixa e depois calcula'se o indicador. 2.3.3. Valor atual Corresponde a soma algébrica do saldo do fluxo de caixa, descontado a uma dada taxa de juros. Esta taxa corresponde ao ganho alternativo (numa aplicacdo sem risco) ou ganho minimo associado ao risco que o projeto envolve. Em outras palavras, corresponde ao custo de oportunidade do capital que vai ser investido. No Brasil, a taxa de atratividade minima tem oscilado no intervalo de 10a 23520% a.a., sendo comum elaborar a andlise com 10, 15 ¢ 20% a.a. Caso 0 projeto se- ja financiado, a taxa de desconto nao deve ser inferior aquela paga no financia- mento, descontado seu impacto no imposto de renda, pois, em caso contrério, seria prefer{vel utilizar mais capital proprio. As vantagens deste indicador referem-se a considerar, de modo implicito, o valor das receitas no tempo e 0 volume de capital gasto em dada opedo. O célculo, entretanto, é mais elaborado e existe a necessidade de julgamento para estimar a taxa de desconto. O empresério, por outro lado, tem maior dificuldade para visua- lizar seu significado, pelo menos no Brasil onde sua difusdo ainda é restrita. Além disso, 6 trabalhoso comparar projetos alternativos com vidas iiteis diferentes, nos quais 0 de maior vida itil pode ter maior valor atual (hipotese esta com implica- es na obsolescéncia tecnoldgica, de dificil avaliaggo no caso de um pats em de senvolvimento como o Brasil). 2.3.4. Taxa de retorno E a taxa de juros que torna nulo o valor atual, Como vantagens temos tam- bém a medida do valor das receitas no tempo e 0 fato de ser uma medida da renta- bilidade associada a todo horizonte do projeto. Isto torna a taxa de retorno facil- mente comparavel a ganhos alternativos e, portanto, ela é de facil assimilaco e bastante empregada pelos empresdrios brasileiros. As desvantagens situam-se na maior dificuldade de calcul e no fato de que a taxa de retorno nao leva em conta © volume de capital investido. Ou seja, dados dois projetos, nao necessariamente 0 projeto de maior taxa de retorno deve ser o escolhido: VALOR ATUAL, ip ot t, TAXADE JUROS Figura L.1. Taxa de Fisher ig Na Figura 1.1 apresentamos uma situacéo em que o projeto ‘2’ tem uma taxa de retorno /, maior que a taxa /; , correspondente ao projeto ‘"1’”. As taxas 236 de desconto menores que jf (correspondente a taxa de retorno incremental ou deFisher], 0 projeto 1" deve ser o proferido, pois apresenta maior valor atual. Esta necessidade de calcular a taxa incremental, na selecdo de alternativas, torna a analise mais trabalhosa. Acrescente-se que 0 conceito da taxa de Fisher é ainda muito pouco difundido entre og analistas brasileiros, tornando-se necessario no fazer a andlise apenas em termos da taxa de retorno. Além disso, a hipotese impli- cita de que os saldos de caixa (nas taxas de retorno e de Fisher) so reaplicados & propria taxa de retorno muitas vezes é pouco plausivel ¢ nao levada em conta pelos empresirios. 2.3.5. Comentarios sobre a utilizacao dos indicadores citados no Brasil © fato de se utilizar infra-estrutura fisica e administrativa em projetos de complementagao e/ou ampliacdo via de regra conduz a taxas de Fisher elevadas, dando uma falsa idéia de rentabilidade aos empresarios. Este fato geralmente nao & bem destacado mas andlises. O reverso, ou seja, as implantacées e/ou ampliacdes que requerem pesados investimentos em infra-estrutura e em equipamentos com capacidade ociosa, pre- véem futuras ampliagdes para manter a lideranca no mercado e/ou atender picos de demanda, podem conduzir a indicadores desfavoraveis. A explicitacdo destas condicées freqiientemente nao ¢ feita, levando ao abandono do projeto ou ao di- mensionamento inadequado do mesmo. Estudos recentes mostram que o custo de oportunidade do capital na eco- nomia brasileira varia em torno de 15% a.a., quando os custos da mao-de-obra so imputados a precos de mercado. Esta taxa sobe para 18% a.a. quando se conside- ram 0s custos da mao-de-obra semi e no qualificada a custos sociais. Estes valores so bem mais elevados que os 10/12% a.a. adotados na avaliacio de projetos por alguns érgéos do governo brasileiro. 2.4. Outras técnicas Na auséncia de restricéo orgamentéria, 0 critério adotado deve ser aquele que maximiza o valor atual do investidor, e a taxa de juros vigorante no mercado serd a taxa minima de atratividade. A selecdo de alternativas de investimento que envolve restric&o orcamentaria pode ser feita por modelos de programacdo mate- matica como, por exemplo, o apresentado por Woiler. ? A anilise de alternativas pode ser sensivelmente melhorada pelo emprego das “arvores de deciséo"’ isoladamente ou em combinac&o com as técnicas de simula- Go.” Neste contexto, a formulacdo de cenarios, cuja popularizag3o se deu com os trabalhos de Kahn,* é de grande utilidade para estabelecer hipoteses alternativas a serem analisadas, permitindo um controle melhor do risco envolvido. 1. WOILER, Samsio. Enumeragio implicita aplicada a selecdo de investimentos. Revista de Administragdo de Empresas. Rio de Janeiro 9 (4): 7-17, out./dez. 1969. : 2. HESPOS, Richard F. & STRASSMAN, Paul A. Arboles probabilisticas de decision. Admi- nistrac de Empresas. Buenos Aires, 4 (46): 869-886, jan. 1974. 3. KAHN, H. & WIENER, A. J. The next thirty — three years: a framework for speculation. In: ANSOFF, H. Igor (org.). Busines strategy. Great Britain, Richard Clay, 1969. p. 75- -106. 237238 3. SIMULACGAO 3.1. Conceito Simulacdo 6 a representagao dindmica de um sistema mediante um modelo. Segundo Naylor,* é “uma técnica que consiste em realizar um modelo da situacdo real e nele levar a cabo experiéncias”. Por sistema entende-se um conjunto de com- ponentes e varidveis que se inter-relacionam, formando um corpo Gnico. Ao ela- borarmos um modelo, estaremos, na medida do possivel, tentando retratar a reali- dade, sem sua complexidade e reduzida a proporgées manejaveis. Torna-se, portanto, viavel ao analista avaliar em que proporcdes e em que sentido sera afetado o sistema, em se alterando algumas de suas variaveis. Qs modelos de simulagao sdo classificados normalmente como: determin{s- ticos, estocasticos, estdticos, dinamicos. Neste trabalho, é de interesse 0 modelo estocdstico, conforme ficaré claro a seguir. 3.2. Necessidade da avaliago dos riscos em projetos A tomada de deciséo, quanto a investir ou néo, é dificultada pela qualidade dos parametros nos quais nos baseamos para decidir. Atrds de calculos precisos encontram-se dados imperfeitos, sendo que, na melhor das hipéteses, os indica- dores apresentados (valor atual, taxa de retorno) refletem apenas a média de opinides, por vezes de confiabilidade variavel. Estes indices so calculados mediante o emprego do fluxo de caixa proje- tado num horizonte que se julga suficiente para a andlise da rentabilidade do projeto. Considera-se que esto incluidos todos 0s gastos necessérios para 4 imple- mentago e que, por outro lado, tenham sido computados todos os beneficios provenientes de tal empreendimento. Contudo, sabemos que, 4 medida que nossas projegdes pretendem retratar um comportamento futuro, menores so as chances de que estejam corretas. Nes- te sentido, maior refinamento nos cdlculos pode tornar-se apenas mero exerci- cio matemético. Emprestamos um cardter deterministico as projecées, quando, na verdade, 0 futuro se nos apresenta probabil fstico. H& muito tempo que estudiosos propéem solucdes para contorno dos pro- blemas suscitados pela incerteza. David B. Hertz® comenta as diversas alternati- vas buscadas para o aperfeicoamento da andlise, concluindo que nenhuma satis- faz 0 ponto fundamental que ¢ a quantificacao do risco. A solucéo para o trata- mento do risco é apresentada em termos da utilizagdo das técnicas de simulacao. A simulagio dos dados permite o célculo de diferentes combinagées que probabilisticamente podem ocorrer. Obtém-se como resultado néo um indice, 4, NAYLOR, Thomas H. et al. Técnicas de simulagdo em computadores. Petropolis, Vozes, 1971, 5. HERTZ, David B. La incertidumbre y el riesgo en la evaluacion de proyectos de inver- sion. In: BERTOLETTI, Mario E. et al. Administracién de empresas. Buenos Aires, Edicio- nes Contabilidad Moderna S.A.LC., s. d-; ' mas uma distribui¢éo de freqiiéncias do mesmo, sendo traduzido em numeros 0 aspecto risco pela variancia e/ou semivariancia e suas relagdes. 3.2.1. Grau de confiabilidade e tempo Nosso objetivo aqui ¢ apresentar um Angulo operacional da anilise do risco, buscando aproximar o quanto possivel da realidade com que nos defrontamos. Ao projetarmos os periodos do horizonte julgado conveniente, somos cien- tes de que no s6 0 horizonte real é probabilistico, como também de que, 3 me- dida que nos afastamos da data focal, menor se torna o controle sobre as varié- veis, sendo, portanto, menor a probabilidade de concretizagio das projecdes. Em outras palavras, dizemos que a varidncia de nossas projegdes aumenta diretamente com 0 numero de perfodos. O nivel de receita previsto para o pri- meiro ano é mais provavel que o do segundo, sendo 0 terceiro menos que o do segundo etc. Consideramos, portanto, que nao sé existe uma distribuicao de probebili- dade dos valores projetados, como também que, com a auséncia de informacio, a variancia cresce. Sob a hipdtese de normalidade das vendas, isto corresponde a funcdes de densidade com as formas da Figura |-2. f 12 ano lA 9 ano pr VENDAS VENDAS. 4 n-ésimo VENDAS, Figura 1-2. Diversas formas das fungoes de densidade. Onde: 0) < a <~ . 3.4.2.2. Valores atuais ‘As médias das distribuigées, resultante dos fluxos simulados descontados a 10, 15 e 20%, para as trés hipoteses, também nao diferem dos seus correspon- dentes resultados determin(sticos. © coeficiente de variagdo é crescente com Hy, H2 e Hs e com as taxes de desconto adotadas, indicando maior disperséo relativa. Isto pode ser visualizado nos gréficos da Figura |-5. Constata-se que os indicadores de assimetria no diferem sensivelmente, sen- do todos maiores que um, o que reflete uma situacdo de menor risco. 4. DISCUSSAO A utilizago de métodos deterministicos com a “melhor estimativa” pode conduzir a avaliacdes incompletas e, em certos casos, errdneas. Este perigo existe especialmente para grandes volumes de capital, onde no esteja claramente defini- da a atratividade ou néo do projeto. A anétise de risco, nestas condicdes, é um importante meio para auxiliar a explicitacdo do risco envolvido. 5. CONCLUSAO 0 modelo proposto e testado em cardter preliminar, cujo principal objeti- vo era examinar a influéncia que a perda de informagées no tempo acarreta no risco associado 20 projeto, revelou alguns resultados interessantes. ‘A continuagdo de pesquisas nesta directo parece-nos de particular impor- tancia para a correta efetivacdo de andlises de risco, especialmente em se tratando de projetos a serem implantados na América Latina, onde diversos fatores ex6- genos, geradores de incertezas, tais como: inflacao, mutagdes econdmicas e sociais ¢ falta de estat(sticas, fazem parte do ambiente. E assim sendo, é natural que esforgos sejam concentrados no sentido de prover os executivos Jatino-americanos deste instrumental que vai permitir-Ihes 246 uma tomada de deciséo mais eficaz.1.0 1.0 tah “TAXA DE DESCONTO: 10% -15-5 5 15 25 35 45 65 6575 85 VALOR ATUAL (Cr$) TAXA DE DESCONTO: 15% -15-5 5 15 25 36 45 66 65 75 vaLoR ATUAL (Cr) TAXA DE DESCONTO: 20% -18 -5 6 15 25 35 45 65 65 VALOR ATUAL (Cr$) Figura FS. Coeficiente de variagdo crescente: maior dispersao relativa. 247248 BIBLIOGRAFIA BACHA, Edmar Lisboa et al. Andlise governamental de projetos de investimentos no Brasil: procedimentos e recomendagoes. Rio de Janeiro, IPEA/INPES, 1971. 235 p. CANADA, John R. Intermediate economic analysis for management and engineering. Pren- tice-Hall, Englewood Clifs, 1971. 430 p. CAPITAL INVESTMENT SERIES. Reprints from Harvard Business Review. FARO, Clovis de. Critérios quantitativos para avaliagdo e selecao de projetos de investimen- 105, Rio de Janeiro, IPEA/INPES, 1971, 142 p. 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