livro04_01-05

26.07.06

17:55

Page 2

livro04_01-05

26.07.06

17:55

Page 3

livro04_01-05

26.07.06

17:55

Page 2

COLEO

GESTO EMPRESARIAL
Eficincia e Sucesso para seus Negcios

Como cuidar de seu dinheiro

O Lucro no Vem por Acaso

livro04_01-05

26.07.06

17:55

Page 3

SUMRIO
Apresentao ............................................................................. 5 Captulo 1 Viso geral de finanas .............................................................. 6 Captulo 2 Grandes decises financeiras .................................................. 16 Captulo 3 Oramento: plano e controle .................................................... 28 Captulo 4 Fluxo de caixa .......................................................................... 42 Captulo 5 Risco e retorno ........................................................................ 58 Captulo 6 Avaliao de empresas ............................................................ 78 Captulo 7 O caixa rei ............................................................................. 92 Sobre o autor ........................................................................... 94 Referncias .............................................................................. 95

livro04_01-05

26.07.06

17:55

Page 4

Coleo Gesto Empresarial

Como motivar sua equipe Como garantir a eficincia Como deixar as contas em dia Como cuidar de seu dinheiro Como gerenciar pessoas Como vender seu peixe Como planejar o prximo passo Como entender o mercado Como usar a matemtica financeira Como ser um empreendedor de sucesso Publicado Publicado Publicado Publicado Prximo A publicar A publicar A publicar A publicar A publicar

livro04_01-05

26.07.06

17:55

Page 5

APRESENTAO

Quem tem negcio prprio sabe como preciso, por vezes, fazer muitas contas, tirar daqui, pr ali, tudo para fechar o ms no azul. Planejamento oramentrio, investimento, controle do fluxo de caixa, avaliao de riscos e retornos, esses temas compem um leque fundamental para a sade de sua empresa. Como cuidar de seu dinheiro O Lucro no Vem por Acaso uma lio de como transformar seu empreendimento num negcio, de fato, lucrativo. Tudo de uma forma clara, com uma linguagem simples e, ao mesmo tempo, envolvente. A Coleo Gesto Empresarial foi especialmente desenvolvida para auxili-lo a aprimorar a gesto de seus negcios. Elaborados e supervisionados por especialistas, os livros visam proporcionar conhecimento em Finanas, Contabilidade, Marketing, Recursos Humanos, Planejamento Estratgico e em muitos outros temas fundamentais para a administrao eficaz do negcio prprio.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 6

VISO GERAL DE FINANAS

Como a rea de finanas pode auxiliar minha empresa a gerar mais lucro? Quais ferramentas existem para realizar a anlise de rentabilidade?
O conceito fundamental de finanas ou da administrao financeira baseia-se no processo de anlise e gesto do dia-a-dia empresarial e de seu destino de longo prazo do ponto de vista puramente econmico ou monetrio. uma ferramenta para que o administrador ou empresrio possa interpretar suas decises operacionais e de investimento de forma a criar cada vez mais valor para seu negcio como um todo. Ou seja, o objetivo central fornecer empresa uma perspectiva financeira de modo a gerar valor para seu dono ou acionista. Na interpretao financeira, a empresa precisa realizar investimentos em estoques, mquinas, terrenos e mo-de-obra. O dinheiro investido nesses bens diretos chamados de ativos deve ser correspondido por uma quantia idntica de dinheiro proporcionada pelo financiamento, seja de seu proprietrio ou de terceiros. Quando comear a vender, a empresa em questo ir gerar uma quantia maior de dinheiro. Essa a base da criao de valor. Dessa forma, cumpre-se a finalidade da empresa de criar valor para seu acionista ou proprietrio.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 7

Fluxo de caixa
Com base no fluxo operacional, a empresa realiza sua funo essencial de produzir e vender produtos e servios. Necessita, desse modo, de recursos que, por sua vez, tm de ser pagos em dinheiro ou apresentam seu valor respectivo em moeda corrente. O recebimento de dinheiro pela venda desses produtos e servios a contrapartida do valor agregado sociedade, reconhecido pelos clientes da empresa. A diferena entre os valores pagos pelos recursos utilizados e os valores recebidos pela venda dos produtos e servios resulta na gerao operacional de caixa proporcionada pelo lucro gerado na venda desses produtos e servios. O fluxo de caixa da empresa nada mais que a traduo financeira dessa movimentao bsica de recursos que, acoplado s movimentaes financeiras de investimento e entradas de capital, formam o fluxo financeiro geral do empreendimento.

Assim, o fluxo financeiro ou de caixa pode ser definido como o conjunto de movimentaes financeiras decorrente do pagamento e recebimento dos eventos econmicos, das operaes da empresa e das atividades de captao de recursos e investimentos de capital.

Criao de valor
Do ponto de vista financeiro, a empresa se torna real com a deciso de investimento de seu empreendedor, acionista ou proprietrio, que reunir uma quantidade de recursos prprios ou com a ajuda de terceiros para viabilizar o empreendimento. Apesar do plano de criao de um empreendimento ou negcio ter elencado sua existncia uma srie de componentes atendimento de um conjunto de funes sociais, mercadolgicas e at de prpria realizao pessoal para o empreendedor , o mundo das finanas ir restringir seu objetivo criao de valor econmico para seu empreendedor.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 8

8
O conceito de criao de valor est diretamente relacionado prpria sustentao e viabilidade do negcio. Afinal, a criao de valor o resultado da venda do produto ou da prestao de servio de forma a gerar uma quantia de recursos financeiros capaz de:

Custo do capital
Para compreender o conceito de custo do capital, preciso, inicialmente, entender o capital como uma mercadoria ou seja, uma quantidade de recursos expressa em valores monetrios reunidos por uma pessoa fsica ou jurdica. Desde um passado distante, o

Pagar os custos operacionais. Pagar os emprstimos e respectivos juros. Remunerar o dono da empresa de modo que ele no encontre alternativa melhor em outros negcios para o uso de seu tempo e seu capital.

capital transacionado entre as pessoas como meio de viabilizar os negcios. Constituiu a essncia do capitalismo, que, por sua vez, proporcionou a criao de empresas e conglomerados econmicos. A essncia do conceito do custo do capital reside na noo de que o

Se quaisquer dessas condies no so suportadas pela empresa, por mais nobre que seja sua funo, no haver sustentao econmica para mant-la em operao.

capital como qualquer mercadoria tem determinado valor, expresso pelo resultado de uma negociao entre duas partes:

Quem tem o capital disponvel.

O empreendedor deve se ver como credor do prprio negcio, uma vez que se privou de seu capital.

Quem necessita do capital para determinado fim.

a famosa quebra-de-brao entre a oferta e a demanda.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 9

9
O indivduo que detm o capital pode disponibiliz-lo para aquele que no o possui. Para isso, ter de se privar por no t-lo mais a sua disposio. Assim, o proprietrio do capital obviamente ir cobrar uma taxa por seu uso daquele que for utiliz-lo, como um aluguel. Essa taxa exatamente o custo do capital. Seu valor varia de acordo com dois fatores essenciais: originada pelo dono do negcio o empreendedor como mais um provedor de capital para que o empreendimento se realize. Assim, o empreendedor deve se ver como credor do prprio neg1. O tempo em que o capital for disponibilizado. 2. O risco do devedor perder o capital e no conseguir devolv-lo. cio, uma vez que se privou de seu capital para que o empreendimento se tornasse realidade. O empreendimento ou negcio como entidade jurdica indepen-

Credor do prprio negcio

No decorrer deste livro, vamos entender que o custo do capital se aplica no somente s operaes de emprstimo, mas tambm ao investimento realizado por empreendedores nos prprios negcios. Quando for apresentada a estrutura de capital das empresas, ser possvel analisar a fonte do capital

dente deve os recursos financeiros a seu proprietrio em virtude do capital investido. Deve, portanto, repagar o valor do investimento acrescido de uma quantia suficiente para remunerlo pelo tempo de privao por no ter seu capital disponvel e pelo risco de perder seu dinheiro se o empreendimento der errado por qualquer motivo.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 10

10

Anlise de rentabilidade
Os administradores financeiros desenvolveram uma srie de ferramentas para avaliar o processo de criao de valor de uma empresa. Elas analisam o empreendimento por diversos ngulos, de modo a detectar os pontos fortes e fracos dos negcios, bem como as oportunidades e os riscos. Para isso, utilizam como base o balano patrimonial contbil e as demonstraes de resultado. As principais ferramentas de anlise de rentabilidade so:

de sua receita ou faturamento menos seus custos de produo ou prestao de servios) por sua receita (toda entrada de recursos da empresa originada pela venda de suas mercadorias ou pela prestao de servios).

Exemplo: se o faturamento ou receita da empresa foi de 100 reais e, aps o pagamento de seus custos de 70 reais, obteve um lucro bruto de 30 reais, sua margem bruta ser de: Lucro bruto Receita

Margem bruta = margem bruta; margem de contribuio; margem operacional; margem lquida; retorno dos ativos; retorno do patrimnio lquido. R$ 30,00 R$ 100,00

30% de margem bruta

A margem bruta um dos ndices fundamentais para a anlise de gerao de valor da empresa.

Margem bruta
Centro de criao de valor em um empreendimento onde nasce a rentabilidade da empresa. calculada por meio da diviso do lucro bruto da empresa (resultado

Demonstra se h rentabilidade no ato da venda da mercadoria com o pagamento dos custos necessrios para a prpria viabilizao do ciclo operacional de produo da empresa.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 11

11
Esse ndice realmente demonstra se o corao da empresa rentvel ou no. Se a margem bruta no for positiva, nenhum outro ndice de rentabilidade da empresa ser. Exemplo: se determinada mercadoria tem preo de venda de 20 reais e custo unitrio de 5 reais, a margem de contribuio ser de 15 reais, que exatamente seu valor agregado.

Margem de contribuio
Responde seguinte pergunta: como cada unidade vendida pode contribuir para a solidez da sade financeira da empresa? Apresenta um processo de anlise um pouco mais profundo que o da margem bruta. Procura avaliar a criao de valor proporcionada por cada unidade de produto vendida pela empresa, comparando o preo unitrio com o custo unitrio de produo. De uma forma mais ampla, a margem de contribuio demonstra quanto o consumidor est disposto a pagar a mais pelo produto do que ele realmente custa para ser feito ou comercializado. Essa margem representa o que a empresa como unidade de produo capaz de tornar o produto uma realidade cria como valor agregado sociedade e ao prprio negcio.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 12

12
No exemplo anterior, o administrador financeiro pode ampliar sua anlise: sabendo que cada produto vendido cria 15 reais de valor agregado empresa, possvel calcular quantos produtos sero necessrios vender para pagar o aluguel da fbrica, do escritrio, o custo de propaganda e os salrios, entre outras despesas, e ainda gerar lucro para o dono. Mais tarde, veremos que o nmero exato de produtos a serem vendidos para pagar todos os custos e despesas indiretas representa o ponto de equilbrio do negcio, no qual a empresa no apresenta lucro nem prejuzo. No ponto de equilbrio um produto a mais pode colocar a empresa no azul, do mesmo modo que um produto a menos pode coloc-la no vermelho. Exemplo: o faturamento ou a receita da empresa foi de 100 reais e,

Margem operacional
Agora a hora de analisarmos a eficincia administrativa e comercial da empresa. A margem operacional um ndice de rentabilidade voltado s decises administrativas da empresa, uma vez que compara o lucro operacional (aps o pagamento das despesas administrativas, comerciais e outras) com o faturamento ou seja, a receita da empresa. Baseada nesse ndice, a empresa pode tomar decises quanto melhoria de sua produtividade administrativa e comercial, comparando sua performance com anos anteriores ou com o desempenho apresentado por empresas do mesmo setor econmico.

O nmero exato de produtos a serem vendidos para pagar todos os custos e despesas indiretas representa o ponto de equilbrio do negcio.

aps o pagamento de seus custos de 70 reais, obteve lucro bruto de 30 reais. Supondo que as despesas operacionais (comerciais e administrativas) foram de 20 reais, o lucro operacional ser de 10 reais.

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 13

13
A margem operacional ser de: Margem operacional Lucro operacional Receita 10% de margem operacional

R$ 10,00 R$ 100,00

Margem lquida
Depois de todo esse trabalho de anlise de rentabilidade, resta saber quanto sobrou para os donos da empresa. O objetivo da margem lquida a anlise do resultado do negcio sobre a perspectiva de retorno ao acionista. Compara o lucro lquido da empresa aps o pagamento de todos os custos, despesas e impostos com o faturamento. Ou seja, de toda a soma de recursos obtidos pela empresa com a venda de seus produtos ou a prestao de seus servios, quanto efetivamente sobrou para o dono do negcio. mento de seus custos de 70 reais, obteve lucro bruto de 30 reais. Adicionando suas despesas operacionais (comerciais e administrativas) de 20 reais, seu lucro operacional ser de 10 reais. No entanto, se a empresa precisar pagar o Imposto de Renda de 3 reais sobre o lucro operacional, seu lucro lquido ser de 7 reais. Assim, a margem lquida ser de: Margem lquida Lucro lquido Receita

Exemplo: pelo exemplo anterior, o faturamento ou receita da empresa foi de 100 reais e, aps o pagaR$ 7,00 R$ 100,00 = 10% de margem lquida

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 14

14

Retorno dos ativos

Ser que est valendo o esforo de todo esse investimento? A resposta est no retorno dos ativos. O objetivo central desse ndice cuja sigla norte-americana ROA (Return on Assets) auxiliar o administrador financeiro no processo de avaliao dos investimentos da empresa. Assim, ele pode tomar decises em relao criao de valor para a empresa compra de outra fbrica, expanso da capacidade produtiva, pagamento de aluguel de nova mquina e saber o retorno que essa deciso ir proporcionar de forma a sustentar suas necessidades de financiamento. Desse modo, o clculo do retorno dos ativos leva em considerao o clculo do lucro operacional da empresa (proporcionado pela operao desses prprios ativos) sobre o investimento feito na aquisio dos mesmos. Genericamente, os administradores financeiros calculam o retorno dos ativos pela seguinte frmula: Se o retorno apresentado por um ativo for inferior a seu custo de financiamento, ou mesmo inferior a outras alternativas de investimento apresentadas pelo mercado, o bom administrador financeiro dever optar por no realizar o investimento. Retorno dos ativos = Lucro operacional Ativos operacionais

Retorno do patrimnio lquido

At agora tudo bem... Mas h outra pergunta: ser que o dinheiro investido pelo dono do negcio est rendendo mais do que outras alternativas de investimento? O retorno do patrimnio lquido cuja sigla norte-americana ROE (Return on Equity) um dos ndices mais importantes do processo de avaliao de rentabilidade de uma empresa. Ele resume o resultado dos demais ndices de rentabilidade, concluindo a avaliao da rentabilidade do negcio do ponto de vista do dono do empreendimento, que, como

livro04_06-15

25.07.06

13:02

Page 15

15
visto, a funo essencial da administrao financeira. O resultado do ndice de retorno do patrimnio lquido ser a remunerao proporcionada pelo lucro lquido da empresa a seu patrimnio lquido, que representa a soma de todos os recursos investidos pelo proprietrio no empreendimento. Retorno do patrimnio = lquido Lucro lquido Patrimnio lquido

O que voc viu no captulo 1

1 > O conceito de finanas como ferramenta para gerar valor ao negcio. 2 > A explicao de fluxo de caixa e sua relao com a criao de valor. 3 > A definio e o clculo do custo do capital. 4 > As ferramentas essenciais para a anlise de rentabilidade.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 16

16

GRANDES DECISES FINANCEIRAS

O que fazer com o dinheiro que sobrou em caixa? Como escolher a melhor opo de investimento? Qual o momento de distribuir os dividendos?
Uma vez estabelecido o negcio, o empreendedor se depara com diversas situaes que, por sua vez, exigem decises que vo influir no futuro da empresa. Trs delas dizem respeito a finanas:

Deciso de investimento Sobrou dinheiro. E agora, o que fazer com ele?

Deciso de investimento
Para o empreendedor, um dos principais momentos do ciclo financeiro. A origem dos recursos pode

Deciso de financiamento Ok, temos uma tima oportunidade de investimento, mas de onde vamos tirar os recursos necessrios?

ser da poupana pessoal dos donos do negcio, da sobra de dinheiro no caixa da empresa ou da utilizao de meios obtidos de terceiros (emprstimos, financiamentos,

Deciso de dividendos Est sobrando dinheiro no caixa. Vamos distribuir logo os dividendos e aproveitar umas boas frias?

adiantamentos, desconto de duplicatas, cheques etc.). Os investimentos devem sempre ser analisados pela tica da criao de

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 17

17
valor para o negcio como um todo. Ou seja, deve visar ao aumento da riqueza do empreendedor do negcio. de fundamental importncia notar que a deciso de investimento ocorre em diversas instncias da vida empresarial: das decises mais corriqueiras (compra de estoques, investimentos em manuteno etc.) at aquelas de grande porte (abertura de uma filial, compra de uma empresa concorrente, investimento em um novo ramo de negcio etc.). De forma genrica, qualquer deciso de investimento dever levar em considerao quatro pontos bsicos: bastante interessante destacar o custo do dinheiro quando este originado da prpria sobra do caixa da empresa. 1. Lucro O lucro a ser gerado pelo investimento, obtido por meio de novas receitas ou pela pura e simples reduo de gastos ou custos em virtude desse investimento. No entanto, do mesmo modo como ocorre com os recursos vindos do dono do empreendimento, esse novo investimento ir utilizar recursos que poderiam ser destinados a outros fins mais ou menos lucrativos, tanto no caso do caixa 2. Risco O risco do investimento e a possida empresa como no da poupana de seu dono. 4. Recursos Clculo do custo do dinheiro a ser utilizado no investimento, seja ele proveniente do caixa da empresa, seja pelo endividamento de terceiros, seja pelos aportes de capital dos donos do negcio. 3. Tempo O tempo de realizao e a previso de retorno do dinheiro investido. bilidade de os recursos investidos serem perdidos pelas circunstncias adversas que podero aparecer.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 18

18
Portanto, quando nos referimos anteriormente ao custo dos recursos para o dinheiro com origem no dono do empreendimento e no caixa da empresa, estamos falando em termos relativos. Em outras palavras, o novo investimento tem de proporcionar um retorno superior ao das demais alternativas de investimento disponveis tanto para o dono do negcio como para o caixa da empresa. Afinal, o retorno proporcionado pelas demais alternativas de investimento presentes no mercado representa o custo de oportunidade tanto para o exemplo do dono da empresa como para a sobra de caixa do negcio. Se o novo investimento no apresentar retorno superior ao das demais alternativas oferecidas pelo mercado, ele no cobre o custo de oportunidade. Portanto, no dever ser realizado, pois no estar criando valor para a empresa nem para seus donos. importante notar que a avaliao da rentabilidade do investimento e seus custos de financiamento levam em considerao os juros e o custo de oportunidade do dinheiro com o decorrer do tempo. Em relao diversificao dos investimentos, cabe salientar a opi-

Se o novo investimento no apresentar retorno superior ao das demais alternativas oferecidas pelo mercado, ele no cobre o custo de oportunidade. Portanto, no dever ser realizado, pois no estar criando valor para a empresa nem para seus donos.

nio de Warren Buffet, um dos mais bem-sucedidos investidores dos ltimos tempos e classificado entre os homens mais ricos do mundo. Buffet aconselha a todo profissional com supervit de capital investir seus recursos em empreendimentos e negcios de pleno conhecimento, de modo a poder interpretar as reais variveis que influenciaro seu sucesso.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 19

19

Deciso de financiamento
Ao concluir que se deve gastar uma determinada quantia de recursos para um determinado fim, define-se a deciso de investimento. Ou seja, h clareza de que essa deciso supera as demais alternativas de investimento presentes no mercado com relao a suas perspectivas de risco e retorno. Parte-se, a seguir, para a anlise do outro lado da moeda: qual a forma ideal de financiamento para viabilizar esse negcio? De forma geral, como analisado anteriormente, existem trs alternativas para a origem do financiamento do investimento:

ciando esses recursos com o dinheiro de terceiros.

Outra alternativa indireta de financiamento de investimentos pelo capital de terceiros pode ser obtida por meio do leasing ou aluguel dos ativos. Muitas vezes, essa alternativa pode se mostrar interessante para a estruturao de um projeto, uma vez que esses recursos no so contabilizados no balano da empresa como dvida. Assim, no onera demasiadamente o saldo de passivos e melhora a apresentao de seus nmeros para futuras avaliaes de crdito. Quanto s variveis financeiras, o

leasing e o aluguel geralmente

1. Utilizar a poupana do dono do negcio para realizar um aporte de capital na empresa. apresentam as mesmas condies de juros e amortizaes que um financiamento tradicional de longo prazo de mercado. 2. Usar a sobra de caixa originada no lucro das operaes da empresa ou na venda de um bem ativo (carro, imvel, estoques etc.). Por outro lado, dependendo do ativo alugado, a estrutura de garantias exigidas do empreendedor para a realizao da operao poder ser inferior que a de um 3. Contrair um emprstimo, finanfinanciamento tradicional.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 20

20
No processo de escolha das fontes de financiamento do investimento, dois aspectos fundamentais iro definir a deciso:

1. Custo O custo do dinheiro prprio (do caixa da empresa ou de seus donos) e o custo do dinheiro de terceiros. Esse tpico ser analisado de modo detalhado posteriormente, quando estudarmos o item referente a custo de capital. Custos fixos e variveis A principal caracterstica que divi2. Risco Originalmente, as diferentes formas de financiamento com dinheiro prprio ou de terceiros apresentam um aspecto bastante interessante quanto a seu impacto no resultado do caixa da empresa: pode influenciar definitivamente o risco do empreendimento e a sua velocidade em gerar resultados. o que os administradores financeiros chamam de alavancagem financeira, que trata do aumento da velocidade dos resultados. Custos fixos Como a prpria definio sugere, so custos eternamente fixos quando comparados ao comportamento das vendas e receitas da empresa e a seu respectivo reflexo no lucro operacional. de o comportamento dos custos originados nos recursos provenientes de terceiros ou de capital prprio reside na definio dada pelos administradores financeiros diferena entre os custos fixos e os variveis.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 21

21
Custos variveis So aqueles originados em circunstncias que os vinculam diretamente ao faturamento ou ao resultado da empresa como um todo. Os custos variam proporcionalmente ao aumento ou reduo do faturamento e, ainda, de acordo com o resultado da empresa. resultado financeiro do negcio. um custo fixo e constante, com um prazo definido, que dever ser pago independente de a empresa apresentar bom ou mau resultado. Os recursos originados no capital prprio so estruturados de forma que o investimento realizado retorne ao financiador seja ele o dono da empresa, Caso a caso Desse modo, deve-se analisar com cuidado o comportamento genrico dos recursos originados no capital de terceiros (dvidas). O agente financiador empresta dinheiro empresa com base numa estrutura de condies que varia caso a caso. Em ltima instncia, porm, a condio geral a mesma: a empresa deve pagar de volta o valor da dvida em algumas parcelas acrescidas de juros. Portanto, o gasto que a empresa ter com esse financiamento no apresenta nenhuma relao com o comportamento futuro do Regra bsica um custo varivel, cujo valor do reembolso do financiador acrescido de sua taxa de lucro s vir com o bom resultado do empreendimento. Ou seja, o valor pode variar ao longo do tempo. Uma regra bsica: o dono da empresa s ganha se seu negcio obtiver sucesso. J o credor... Bem, digamos que este est bem mais preocupado com o pagamento da dvida do que com o sucesso da empresa. seja a sobra de caixa do negcio com o prprio lucro da operao da empresa.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 22

22
Exemplo 1 Financiamento do projeto com origem no aporte de capital do empreendedor. Neste exemplo, vamos assumir que a empresa tem como regra distribuir 25% de seu lucro como dividendos.

Podemos observar no exemplo acima que os dividendos pagos ao dono da empresa acompanham o crescimento do resultado do negcio, apresentando o mesmo crescimento exibido no resultado da empresa, ou seja 21%.

Exemplo 2 Financiamento do projeto com origem no financiamento de terceiros. Adotamos como premissa que o financiamento pago com parcelas fixas de amortizao e juros de 27 mil reais.

Quando se utiliza o financiamento com capital de terceiros amortizado em parcelas fixas (exemplo 2), apesar de haver crescimento de 21% nas vendas da empresa, no se observa variao nas parcelas gastas com o pagamento do financiamento. O resultado imediato desse evento o forte crescimento

do resultado final, que apresenta aumento de 28% mediante um crescimento de 21% no faturamento. Essa diferena a j mencionada alavancagem financeira. O fato de os custos fixos no acompanharem a variao do resultado da empresa proporciona um incremento na variao do resultado.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 23

23

Ou seja, se a empresa est ganhando mais dinheiro, no significa que os credores iro receber mais dinheiro como amortizao da dvida, sobrando mais recursos para serem acumulados no caixa da empresa ou distribudos a seus donos como dividendos. Mas tome muito cuidado! Da mesma forma que o devedor no participa das comemoraes proporcionadas pelo bom resultado do negcio, ele tambm no tem a mnima compaixo quando a empresa enfrenta tempos de vacas magras.

Ainda que o faturamento da empresa apresente queda, o credor vai manter sua postura de cobrar a mesma quantia que sempre recebeu como juros e amortizao do financiamento.

Exemplo 3 Neste exemplo, o faturamento apresenta uma reduo de 42%. Como a empresa continua pagando a mesma quantia como amortizao da dvida e dos juros, seu resultado indica queda de 56%, mostrando o efeito perverso da alavancagem financeira.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 24

24
Concluses A utilizao de capital de terceiros para o financiamento de projetos cria o efeito da chamada alavancagem financeira do mesmo modo que aumenta as chances de altas taxas de crescimento de resultados nos perodos de vacas gordas, aumenta proporcionalmente o risco da empresa nas pocas de crise. Portanto, de fundamental importncia adequar a fonte de recurso para o financiamento de projetos s caractersticas de mercado das empresas que estamos administrando. Empresas com grande flutuabilidade nas vendas ou alta variao de preos proporcionada por eventos como a sazonalidade (perodos de alta e baixa estao) no devem concentrar o financiamento de projetos nos recursos de capital de terceiros. Evita-se, desse modo, a dificuldade de honrar os compromissos em perodos de fraco faturamento. Por outro lado, empresas com grande previsibilidade de faturamento que tm contratos fixos de longo prazo com clientes slidos, fornecedoras de utilidades pblicas, como energia eltrica, telefonia, gua e esgoto etc. apresentam muito pouca variao de resultado operacional. Explicase: seus produtos ou servios so consumidos tanto em momentos de prosperidade econmica como nos perodos de crise, e tambm independe da sazonalidade. Essas empresas, portanto, tm condies de concentrar seus financiamentos em recursos originados no capital de terceiros.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 25

25

Deciso de dividendos
Na realidade, a teoria de finanas avalia a deciso de dividendos dentro da mesma lgica que orienta todo o fluxo financeiro da empresa, relacionando-a diretamente com as decises de investimento e financiamento da empresa. Teoricamente, quando est tratando da poltica de dividendos da empresa, o empreendedor tambm deve seguir a mesma filosofia de criao de valor para o negcio que orienta suas demais decises do dia-a-dia. Ou seja, se no existir melhor alternativa de investimentos no mercado do que o prprio negcio, o bom empreendedor no dever retirar dividendos. A deciso mais acertada seria reinvestir a sobra de caixa no prprio negcio.

Se no existir melhor alternativa de investimentos no mercado do que o prprio negcio, o bom empreendedor no dever retirar dividendos. A deciso mais acertada seria reinvestir a sobra de caixa no prprio negcio.

negcio e as diferentes necessidades de investimentos. Basicamente a empresa apresenta trs principais fases em termos de fluxo de caixa:

Fase 1 Star (Estrela) Perodo em que o negcio est se estabelecendo e a necessidade de aporte de caixa alta. Como a empresa est ganhando mercado, suas vendas indicam altas taxas de crescimento. Nessa fase inicial, no

Ciclo de vida importante notar que o ciclo de vida de qualquer negcio apresenta diferentes fases de maturao e consolidao. Cada fase indica uma perspectiva de retorno para o

se deve distribuir dividendos, uma vez que a empresa se apresenta como a melhor alternativa de investimento para o dono nesse momento. A empresa precisa de seu empenho mximo.

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 26

26
Fase 2 Cash cow (Vaca leiteira) Fase em que o negcio j est consolidado, possui uma faixa de mercado estvel e requer apenas investimentos de manuteno. o melhor momento do ciclo de vida, quando a empresa puramente geradora de caixa e no requer altos investimentos. Sua expectativa de retorno est dentro da mdia do mercado. Logo, o dono do negcio poder adotar uma postura mais agressiva, distribuindo em alguns casos a integralidade dos lucros como dividendos. Aplicao variada Esse conjunto de fases (Star, Cash Fase 3 Dog (Cachorro) Perodo em que o negcio caducou e entrou em crise: as vendas apresentam declnio e a rentabilidade pode chegar at a ser negativa. cow e Dog), com maior ou menor durao de cada uma delas, pode ser aplicado a empresas, departamentos de empresas, novos produtos etc. Em ambas as situaes descritas acima, dificilmente poder ser feita a distribuio de dividendos. Fechar o negcio. Fazer investimentos expressivos para tentar devolver a empresa fase 1 Star. Nessa fase, o dono do empreendimento dever ponderar duas alternativas:

As trs fases de vida da empresa

livro04_16-27

25.07.06

13:06

Page 27

27

O que voc viu no captulo 2

1 > As trs grandes decises financeiras: investimento, financiamento e dividendos. 2 > Os fatores que influem na deciso de investimento: lucro, risco, tempo e recursos. 3 > As consideraes para decidir a melhor forma de financiamento. 4 > O ciclo de vida de uma empresa com as fases Star, Cash cow e Dog.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 28

28

ORAMENTO: PLANO E CONTROLE

Como realizar o controle de oramento? Como organizar a entrada e a sada de recursos? Qual o melhor caminho para reduzir as despesas?
Muita calma agora, porque hora de planejar todos os detalhes financeiros do negcio e, depois, ver se tudo deu realmente certo. Para comear, vamos contar uma histria que envolve planejamento e o que se chama sorte ou azar. Uma lei criada por engenheiros da Nasa agncia espacial norte-americana ganhou o mundo, inspirou diversas variaes e gerou muitas piadas: a Lei de Murphy. Acredite: ela uma das filosofias fundamentais para o bom planejamento e controle de um projeto. Segundo essa lei, se alguma coisa em um projeto ou na vida de uma pessoa comum tem qualquer chance de dar errado, pode ter certeza que dar. Essa lei produziu interpretaes distorcidas, sustentadas pela idia de que seria baseada em uma profecia do acaso, voltada para provocar a falta de sorte. Sua essncia exatamente o contrrio. A Lei de Murphy determina que a regra para o planejamento e controle de um projeto no deve contar com a sorte. Portanto, se voc identificar qualquer varivel de risco em um projeto, deve neutraliz-la, no permitindo que a sorte decida por voc, uma vez que a lei pode ser implacvel.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 29

29

Pontos de anlise
Na atividade de planejamento e controle oramentrio, o administrador financeiro dever adotar a postura dos engenheiros da Nasa e analisar cada detalhe do fluxo de caixa do projeto dentro dos seguintes aspectos:

Comportamento A anlise e previso de comportamento prevem a avaliao de cada varivel do fluxo de caixa da empresa. Inclui o estudo do comportamento no passado e a previso do comportamento futuro.

Aspectos econmicos Detalhamento do fluxo de caixa fundamental detalhar o fluxo de caixa empresarial em seus pormenores. Para analisar o faturamento de uma empresa, por exemplo, deve-se dividi-lo em itens como: Cabe ao empreendedor estar atento aos aspectos econmicos que influenciam cada componente do fluxo de caixa da empresa e identificar o risco de variveis externas administrao como a variao de preos do dlar, da soja, do Linha de produtos: separada por preo e volume de vendas, como calados, malhas, camisetas etc. caf, do petrleo, da energia, dos juros etc. que possam causar contratempos a seus planos.

Mercados regionais: filial A, filial B, filial C e assim por diante.

Mercados globais: o total de exportaes e o total de mercado domstico.

Poltica de descontos por produto e mercado.

A Lei de Murphy determina que a regra para o planejamento e controle de um projeto no deve contar com a sorte. Portanto, se voc identificar qualquer varivel de risco em um projeto, deve neutraliz-la.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 30

30
Controle e identificao de distores Comparar o oramento realizado ante s projees iniciais, identificando o que ocorreu de modo diferente do previsto e o porqu. Confrontar os dados de seu empreendimento com a mdia das empresas do mercado, observando pontos fortes e fracos de seu negcio perante os concorrentes. tivo, o administrador financeiro detalha cada item e subitem do fluxo de caixa de uma empresa. O trabalho consegue identificar cada componente do fluxo de caixa e mostrar se determinado item apresentou variao positiva, negativa ou neutra, quando comparado aos dados passados ou s empresas concorrentes presentes no mercado nacional ou internacional.

Anlise fundamentalista
O processo de interpretao dos fundamentos econmicos que influenciam as variveis financeiras de uma empresa chamado de anlise fundamentalista. Por meio de um processo investiga-

Com o processo analtico, o administrador financeiro se torna capaz de planejar e administrar a vida financeira da empresa, prevendo eventuais momentos de crise e prosperidade, e tornando-a apta a tirar o melhor proveito de ambos os momentos.

Com o processo analtico, o administrador financeiro se torna capaz de planejar e administrar a vida financeira da empresa, prevendo eventuais momentos de crise e prosperidade, e tornando-a apta a tirar o melhor proveito de ambos os momentos.

Entrada e sada
O processo de interpretao do fluxo de caixa da empresa baseado em sua realidade operacional depende da compreenso em detalhes dos componentes econmicos que proporcionam os movimentos de entrada e sada dos recursos em uma organizao.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 31

31

Origens de recursos
A entrada de dinheiro na empresa no obra do acaso. O processo natural de ingresso de recursos dentro de uma organizao saudvel deve ocorrer principalmente por meio de seus faturamentos ou seja, pela venda de produtos ou servios que definem sua razo de existncia.

Preo x Volume = Faturamento

Unidade-base
O total de ingresso de recursos obtidos pela venda de produtos ou servios o resultado da soma da venda de todos os produtos da empresa multiplicados por seu respectivo preo de venda. Para que o administrador financeiro possa decompor esse nmero e analisar a contribuio de cada produto vendido para o faturamento total da empresa, de fundamental importncia identificar a unidade-base de venda de seus produtos. Por exemplo, para um negcio do setor energtico, o indicador de faturamento pode ser o megawatts/hora (MWh). Para o setor pecurio, a unidade de faturamento adotada a arroba. J, para a rea de telefonia, pode-se adotar como unidade-base o pulso. Uma vez identificada a unidade de faturamento de cada produto da empresa, o administrador financeiro tem condies de adquirir sensibilidade quanto ao valor agregado de cada produto e ponderar sua importncia para o mix de produtos totais da empresa.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 32

32
Valor unitrio Acompanhe a tabela abaixo, que relaciona trs produtos (A, B e C), indicando as unidades vendidas (em quilos), seu preo unitrio e o faturamento total.

Composio do faturamento total Faturamento Unidades vendidas Preo unitrio

Produto A Produto B Produto C 100.000 kg 10.000 kg 10.000 kg R$ 2,00 R$ 50,00 R$ 2,00 R$ 200.000,00 R$ 500.000,00 R$ 20.000,00

A decomposio do faturamento dos produtos por uma empresa torna possvel analisar o mix de produtos e identificar, por exemplo, aqueles que possuem alto valor unitrio.

Na tabela acima, verifica-se que o Produto B vendeu dez vezes menos do que o Produto A. O menor volume de vendas de B, no entanto, compensado por seu alto preo unitrio. Em conseqncia, ele atinge um faturamento muito superior ao de A ou ao de C. Qualquer variao na quantidade vendida do Produto B implicar um impacto muito superior ao dos demais produtos no resultado final da empresa. importante notar que as variveis mercadolgicas de cada linha de produtos apresenta um tipo de comportamento diferente das demais , dependendo das caractersticas especficas dos respectivos mercados.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 33

33
Mercado domstico e exportaes Da mesma forma como efetuamos a decomposio do faturamento para linhas de produtos diferenciados, devemos analisar o faturamento da empresa conforme o comportamento de cada mercado regional onde ela atua. Para o mercado internacional, uma varivel deve ser agregada ao modelo de anlise: o cmbio. Afinal, o faturamento de produtos exportados, alm de depender da quantidade de produtos vendidos e do preo unitrio, tambm dever ser influenciado pela cotao da moeda. A introduo do cmbio como varivel financeira aumenta significativamente o risco do negcio. Isso ocorre porque a cotao das moedas dos pases para os quais a empresa exporta est relacionada a variveis macroeconmicas internas daqueles pases e a inmeras outras variveis da poltica internacional. Todas essas condicionais, como d para notar, no apresentam nenhuma relao com o negcio da empresa. Muitas vezes, o administrador financeiro se deixa empolgar pela valorizao cambial da moeda do pas para o qual est exportando, tratando o aumento em suas receitas de exportao como uma varivel de sucesso do negcio. No entanto, quando a taxa de cmbio demonstrar uma tendncia de desvalorizao, o prejuzo tornar-se- inevitvel. Desse modo, o administrador financeiro conservador trata o cmbio como um fator externo sua organizao. Requisita, portanto, o suporte de seu banco de confiana para utilizar os instrumentos financeiros presentes no mercado e, assim, travar os efeitos da variao nas taxas de cmbio.

O administrador financeiro conservador trata o cmbio como um fator externo sua organizao. Requisita, portanto, o suporte de seu banco de confiana.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 34

34
Receitas financeiras So receitas adicionais que, mal gerenciadas, podem se mostrar traioeiras ao futuro do negcio. A receita financeira de uma empresa representa uma forma secundria de ingresso de recursos. Origina-se dos juros cobrados pela empresa quando esta financia clientes em vendas a prazo ou aplica a sobra de caixa em instrumentos de investimentos presentes no mercado financeiro. Uma distoro tpica da economia brasileira deixa mostra uma verdadeira armadilha aos administradores financeiros. O passado de altas taxas de inflao e as elevadas taxas de juros tm induzido administradores financeiros a gerenciar o capital de giro das empresas de modo a proporcionar expressivos resultados de receita financeira chegando a superar o faturamento da empresa com a venda de produtos e servios. Em geral, o resultado dessa prtica leva a empresa a inverter os papis de seu fluxo de caixa: como as atenes esto voltadas ao gerenciamento do capital de giro para proporcionar receitas financeiras crescentes, a empresa pe seu faturamento em segundo plano e negligencia as decises operacionais que proporcionam o sucesso do prprio negcio. Essa estratgia baseada em um cenrio extremamente falso e vulnervel. A reduo da inflao ou das taxas de juros poder eliminar o resultado da ciranda financeira que sustentava a empresa. Sem o suporte do resultado financeiro, o administrador imprudente acaba se deparando com uma empresa operacionalmente mal gerenciada, uma vez que o foco de trabalho no estava mais na venda de seu produto ou servio.

Sem o suporte do resultado financeiro, o administrador imprudente acaba se deparando com uma empresa operacionalmente mal gerenciada.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 35

35

Sadas de recursos
impressionante como, do ponto de vista do empreendedor, as despesas de uma empresa brotam de todos os lados. A prioridade, ento, aprender a domestic-las. A empresa deve ter sua ateno redobrada em relao s sadas de recursos. Antes de os custos chegarem ao ponto de assumir vida prpria, o administrador financeiro dever identificar os principais componentes de custo da empresa e trat-los com a mesma filosofia da deciso de investimentos. Traduzindo: cada centavo gasto no

negcio deve proporcionar um resultado que crie valor para a empresa como um todo. Da mesma forma que observamos nos componentes que formam as origens de recursos da empresa, a principal ateno deve estar voltada ao custo de produo das mercadorias ou da prestao de servios.

Custos de operao De modo genrico, os custos operacionais de uma empresa apresentam dois padres bsicos de comportamento, que podem ser divididos em fixos e variveis.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 36

36
Custos fixos So geralmente formados por custos indiretos de fabricao, no se relacionando diretamente com o processo produtivo. Exemplos: aluguel da fbrica, conta de energia eltrica, salrio da equipe de segurana etc. Esses custos so gerados independentemente da empresa estar produzindo seus produtos ou no. O valor dos custos fixos relaciona-se mais com o tamanho ou a capacidade total de produo da fbrica do que com seu nvel de atividade. Se a empresa estiver parada, continuar a arcar com os custos fixos. Custo total Como mostra o grfico abaixo, o custo total da empresa deve ser analisado de forma global. Ele ser obtido pela soma dos custos indiretos (fixos) com os custos diretos (variveis). O resultado est apresentado na rea hachurada. Custos variveis So aqueles diretamente relacionados ao processo produtivo. Esses custos se destinam confeco de cada unidade de produto da empresa, variando proporcionalmente e de acordo com seu nvel de atividade.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 37

37

Alavancagem operacional
Assim como observamos o efeito da alavancagem financeira sobre o lucro final da empresa, percebemos que os custos operacionais tambm podem maximizar as variaes no resultado do empreendimento, aumentando seu risco e sua probabilidade de crescimento de lucro. Na alavancagem operacional, os custos fixos no acompanham o crescimento do faturamento da empresa, maximizando seu resultado. Por outro lado, na reduo ou ausncia de faturamento, os custos fixos continuam presentes, aumentando a possibilidade de prejuzo com maior reduo nos lucros.

Despesas otimizadas
As despesas operacionais de uma empresa podem ser divididas em:

administrativas; comerciais.

Apesar do senso comum indicar que, quanto menor as despesas, maior o lucro, o empreendedor deve estar atento ao fato de que as despesas operacionais apresentam uma relao indireta com a capacidade de gerar resultados. Em muitos casos, a reduo extrema nas despesas operacionais pode comprometer a capacidade de gerao de caixa.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 38

38
As despesas comerciais compostas dos gastos em marketing, vendas e compras, entre outras esto diretamente relacionadas maximizao de faturamento futuro. Por exemplo, o investimento em uma campanha publicitria poder no resultar em aumento imediato nas vendas. Porm, talvez seja capaz de melhorar a imagem da empresa, o que proporcionar maior estabilidade de faturamento de longo prazo. Outro exemplo pode ser verificado no caso de um vendedor que receba uma remunerao elevada para os padres do mercado. A contrapartida que ele poder ser o principal vendedor da empresa, o lder de vendas, justificando plenamente as altas comisses. J as despesas administrativas representam o conjunto de gastos da organizao. Mais difceis de serem mensuradas em relao criao imediata de valor, esto intimamente ligadas ao bom gerenciamento e ao controle da empresa como um todo. Por exemplo, um departamento contbil mal organizado poder causar prejuzos irreparveis se cometer erros no clculo de impostos a pagar ou erros no clculo de relatrios contbeis, distorcendo a interpretao de decises estratgicas para o futuro da empresa.

A extrema complexidade do cdigo tributrio brasileiro faz com que um dos fatores fundamentais do sucesso de um empreendimento seja seu planejamento tributrio.

Planejamento tributrio
A extrema complexidade do cdigo tributrio brasileiro faz com que um dos fatores fundamentais do sucesso de um empreendimento seja seu planejamento tributrio. O cuidado com esse aspecto pode resultar na diferena entre o fracasso e o sucesso de um negcio. Basicamente, os impostos oneram o empreendimento em duas frentes principais:

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 39

39
faturamento; resultado. extremamente extensa. O estudo adequado desses impostos pode levar a empresa a econoNo grupo de impostos voltados ao faturamento, incluem-se tradicionalmente os seguintes: Programa de Integrao Social (PIS), Contribuio para o Financiamento da Seguridade Social (Cofins), Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI), Imposto sobre Servios de Qualquer Natureza (ISS) e Imposto sobre a Circulao de Mercadorias e Servios (ICMS). So impostos que variam de produto a produto e, em determinados casos, de regio a regio. O planejamento tributrio adequado deve interferir na escolha do produto e da regio adequados, proporcionando ganhos de competitividade que podem determinar a liderana do mercado. O grupo de impostos relacionados renda (contribuio social e Imposto de Renda) ir onerar a remunerao da empresa obtida por meio de seu resultado operacional ou financeiro, cuja legislao mizar recursos fundamentais para seu processo de criao de valor.

Custos financeiros
Como vimos, a deciso do administrador financeiro sobre providenciar os recursos necessrios para os investimentos da empresa por meio de recursos de terceiros ter como conseqncia a criao de custos financeiros para o empreendimento, basicamente caracterizados pelas despesas de juros. As decises de financiamento por capital de terceiros podem variar quanto ao prazo e, conseqentemente, ao destino dos recursos.

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 40

40

Financiamentos de curto prazo

So recursos originados e integralmente amortizados em um perodo inferior a um ano. Esse tipo de financiamento geralmente se relaciona cobertura de recursos insuficientes da empresa para suportar seu capital de giro. O financiamento do capital de giro pode ocorrer em duas situaes: uma deciso planejada permanen Quando existe um descompasso de prazos entre o recebimento dos recursos provenientes de suas vendas e o pagamento das obrigaes necessrias para suportar seu ciclo operacional. te de longo prazo. Essa caracterstica transitria de socorro empresa transfere o poder da negociao do financiamento para o credor o fornecedor dos recursos , que acaba cobrando uma taxa de juros mais Quando os recursos provenientes do faturamento so momentaneamente insuficientes para pagar os custos operacionais da empresa. elevada que aquela disponvel para investimentos de longo prazo.

Financiamentos de longo prazo

So geralmente realizados aps a concluso de um planejamento estratgico detalhado da empresa, resultante de uma deciso de ampliao de capacidade produtiva e abertura de novos mercados, entre outros fatores.

Dessa forma, o capital de giro adquire uma caracterstica transitria. como um socorro financeiro para cobrir um buraco proveniente de uma deficincia do ciclo operacional, no representando

livro04_28-41

25.07.06

13:05

Page 41

41
Como conseqncia de um processo de planejamento, a captao de recursos de longo prazo uma opo bastante ponderada para a empresa. No apresenta a caracterstica de capital de socorro ou suporte dos recursos de curto prazo. Pode ser comparada s diversas alternativas de financiamento disposio da empresa, inclusive a prpria alternativa de no realizar o projeto. Portanto, esses recursos geralmente apresentam custos mais baixos do que os de curto prazo. Dentre as diversas alternativas de financiamento de longo prazo, logicamente o agente financiador vai onerar mais aquelas cujo prazo mais longo, uma vez que ele ficar por mais tempo exposto ao risco do negcio. O que voc viu no captulo 3
1 > As etapas para realizar o planejamento oramentrio do negcio. 2 > Os elementos para a identificao das origens dos recursos. 3 > Os componentes que esto inclusos nas sadas de recursos. 4 > As formas de otimizar despesas e as caractersticas dos financiamentos.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 42

42

FLUXO DE CAIXA

Que diferena faz entender o ciclo operacional de uma empresa para meus negcios? Como integrar as reas de compras, produo e vendas?
Pode-se dizer que o fluxo de caixa o corao do sistema financeiro da empresa, englobando as entradas e sadas de recursos. Em outra comparao, uma empresa deve operar do mesmo modo que um sistema interligado de caixas dgua: o fluxo financeiro entra e sai de cada rea ou departamento de forma contnua e equilibrada, mantendo a harmonia de seu dia-a-dia operacional. Um dos pais da avaliao empresarial, Thomas Copeland, costuma repetir a clebre frase Cash is

Origem e destino
O relatrio que descreve a origem e os destinos dos fluxos de recursos da empresa, resultando na gerao lquida de caixa, chama-se fluxo de caixa. Ele pode ser obtido de duas formas bsicas

king ou, em portugus, O caixa

o rei para destacar a importncia da gerao de fluxo de caixa positivo no processo de criao de valor de um negcio.

mtodo direto; mtodo indireto.

o que vamos ver a seguir, a comear pelo primeiro mtodo.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 43

43

Mtodo direto
Tambm chamado mtodo de tesouraria. O mtodo direto formatado a partir dos mesmos princpios estudados no tpico de controle oramentrio. Ou seja, deter-

minam-se as entradas de recursos operacionais (compostas de vendas e faturamento) e financeiras (resultantes da receita de juros), deduzindo-as das sadas de recursos operacionais e financeiras.

Exemplo de fluxo de caixa por mtodo direto Ano 1

Faturamento Caixa vista () Impostos sem faturamento (=) Faturamento lquido () Custos operacionais (=) Lucro bruto () Despesas operacionais (=) Gerao operacional de caixa (+) Receita de juros () Despesas de juros () Compra de ativos (+) Venda de ativos () Pagamento de passivos (+) Novos financiamentos () Pagamento de dividendos (+) Integralizao de capital (=) Gerao lquida de caixa R$ 320.000,00 R$ 15.000,00 R$ 305.000,00 R$ 60.000,00 R$ 245.000,00 R$ 55.000,00 R$ 195.000,00 R$ 15.000,00 R$ 10.000,00 R$ 5.000,00 R$ 2.000,00 R$ 3.000,00 R$ 5.000,00 R$ 0,00 R$ 1.000,00 R$ 200.000,00

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 44

44
Como observamos no exemplo da pgina anterior, devemos prestar ateno especial s entradas e sadas no operacionais de caixa provenientes de: O mtodo direto de obteno de fluxo de caixa valorizado pelo Entradas no operacionais Venda de ativos: recursos entram no caixa provenientes da venda de imveis, carros, mquinas etc. alto grau de detalhamento e preciso de valores. Essas caractersticas aumentam significativamente a qualidade da anlise e projeo a ser elaborada pelo administra Criao de passivos: recursos entram no caixa provenientes de novas dvidas, parcelamento de pagamentos etc. dor financeiro. De modo geral, amplamente usado por administradores financeiros ligados administrao do negcio, principalmente no pro Integralizao de capital: o dono da empresa injeta novos recursos no negcio. cesso de elaborao do planejamento estratgico e na avaliao da viabilidade econmica dos projetos a serem realizados. Sadas no operacionais Compra de ativos: recursos saem do caixa para compra de mquinas, imveis, outras empresas etc. Pagamento de dividendos: recursos saem do caixa para remunerar o dono da empresa.

Mtodo indireto
Seu ponto forte est na simplificao, objetividade e agilidade proporcionadas na anlise de estrat-

Reduo de passivos: recursos saem do caixa para pagamento de dvidas ou para reduzi-las via amortizao.

gias e tomada de deciso. O mtodo indireto utilizado pelos administradores financeiros que no participam internamente

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 45

45
da empresa, mas esto interessados em seus resultados financeiros para fins de avaliao de crdito e aquisio de um projeto ou da empresa como um todo. A grande facilidade de trabalho relacionada ao mtodo indireto reside no fato de que ele gerado por meio da prpria demonstrao de resultados presentes nos relatrios contbeis. Nesse caso, muito importante que o administrador financeiro tome especial cuidado com os ajustes a serem realizados para adaptar as regras que orientam o regime contbil s regras que baseiam o regime de caixa. Os principais exemplos so: 2. Diferenas entre o regime de competncia e o regime de caixa: 1. Despesas apropriadas demonstrao de resultados que no correspondem sada de caixa: receitas a receber e custos a pagar so contabilizados na demonstrao de resultados. Nesse caso, o direito ou obrigao da empresa j se configurou, Depreciao Utilizada para apropriar ao resultado contbil da empresa a perda de valor do ativo imobilizado por porm sua efetiva entrada ou sada de caixa ainda est para acontecer. Portanto, tambm devem ser estornados. Provises para perdas de valor e devedores duvidosos As provises so lanamentos contbeis efetuados pelo conservadorismo a fim de que a empresa se prepare para eventuais perdas em seus ativos. Como no significa sada de caixa, tambm devem ser estornadas ou seja, somadas ao resultado lquido. seu uso e sua obsolescncia. A depreciao uma despesa abstrata que no corresponde sada de caixa. Portanto, deve ser somada ao resultado lquido para que seu efeito seja anulado.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 46

46

Exemplo de fluxo de caixa por mtodo indireto Ano 1

Lucro lquido antes do Imposto de Renda Ajustes: (+) Depreciao* (+) Prejuzo por variao cambial () Ganho nos investimentos (+) Despesas de juros (=) Lucro ajustado Fluxo de caixa das atividades operacionais (+) Variao nas contas a receber de clientes e outros (+) Variao em estoques (+) Variao em fornecedores a pagar (=) Caixa proveniente das operaes () Juros pagos () Imposto de Renda pago (=) Caixa lquido proveniente de atividades operacionais Fluxo de caixa das atividades de investimento () Aquisio de subsidiria () Compra de ativo imobilizado (+) Recebimento pela venda de ativo imobilizado (+) Juros recebidos (+) Dividendos recebidos (=) Caixa lquido proveniente de atividades de investimentos Fluxo de caixa das atividades financeiras (+) Recebimento pela emisso de aes de capital (+) Recebimento por emprstimo de longo prazo () Pagamento de item do passivo por leasing financeiro () Dividendos pagos (=) Caixa lquido proveniente de atividades financeiras (=) Aumento (ou reduo) de caixa R$ 40,00 R$ 20,00 R$ 10,00 R$ 5,00 R$ 45,00 R$ 230,00 R$ 10,00 R$ 65,00 R$ 20,00 R$ 5,00 R$ 10,00 - R$ 40,00 R$ 35,00 R$ 10,00 R$ 5,00 R$ 50,00 R$ 10,00 R$ 5,00 R$ 35,00 R$ 20,00 R$ 10,00 R$ 5,00 R$ 15,00 R$ 190,00 R$ 150,00

* Em caso de prejuzo, a depreciao deve ser subtrada.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 47

47
Da mesma forma, como apresentado no mtodo direto, devemos considerar as entradas e sadas de caixa no operacionais como compra e venda de ativos, criao e reduo de passivos e integralizao de capital ou pagamento de dividendos. No entanto, tradicionalmente, os administradores financeiros do um tratamento especial aos aumentos e s redues de ativos e passivos de curto prazo, pois esses esto relacionados estratgia de gesto do ciclo operacional da empresa, formando seu capital de giro. Custos de elaborao de seus produtos acabados e semi-acabados e os respectivos estoques. Compra de matrias-primas e o respectivo estoque. para o financiamento das atividades operacionais, como:

Anlise de capital de giro

O capital de giro corresponde totalidade dos recursos necessrios

Financiamento de seus clientes, no caso de a empresa ter de operar com vendas a prazo.

Ciclo operacional de uma empresa

Compra de matriaprima Estoque de matriaprima Processo produtivo e estoque de produtos semielaborados Estoque de produtos acabados Venda a prazo

Perodo de financiamento das atividades operacionais Sada de caixa Entrada de caixa

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 48

48
Como podemos observar no grfico da pgina anterior, o financiamento do processo operacional de uma empresa requer um planejamento detalhado. Ele deve determinar o volume de recursos necessrios para manter as atividades, pagar os fornecedores e outros custos de produo, enquanto o caixa resultante da venda de seus produtos ainda no foi formado. Os principais indicadores para a avaliao do capital de giro da empresa so:

Prazo mdio de pagamento

Primeiramente, vamos assumir que determinados custos referentes ao ciclo operacional sero pagos vista ou a prazo. Os perodos de pagamento sero distintos por exemplo, 30, 60 ou 90 dias. Desse modo, o administrador financeiro precisa calcular o prazo mdio desses pagamentos a fim de planificar uma mdia de quanto tempo vai levar para que seus fornecedores financiem o ciclo operacional do negcio. O conhecimento do prazo mdio

Prazo mdio de pagamento (PMP). Prazo mdio de estocagem (PME). Prazo mdio de recebimento (PMR).

de pagamento (PMP) proporciona empresa um certo flego para produzir seus produtos e formar um estoque, mesmo que eles ainda no sejam vendidos. Como regra geral, quanto maior o PMP, menor a necessidade de injeo de capital prprio no financiamento das atividades da empresa. Agora, como se faz para calcular o PMP? Para isso, o administrador financeiro pode utilizar os demonstrativos contbeis e calcular a frmula a seguir:

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 49

49
Frmula do PMP

Perodo PMP = Custo Fornecedores a pagar

Exemplo Se o perodo de elaborao das demonstraes financeiras for anual, utilizaremos, por exemplo, 360 dias como perodo-base para a frmula. Se for trimestral, 90 dias; se for bimestral, 60 dias, e assim por diante. O balano anual de uma empresa apresenta um custo de mercadorias vendidas de 140 reais e um saldo mdio de fornecedores de 70 reais. Portanto, o PMP ser:

Uma vez adquiridas as matrias-primas, o relgio comea a correr contra o empreendedor, porque o prazo para pagar os fornecedores j passou a ser contado a partir dessa compra. O dono do negcio, porm, ainda precisa confeccionar seus produtos e, em seguida, estoc-los at que sejam vendidos.
Prazo mdio de estocagem
Uma vez adquiridas as matrias-primas, o relgio comea a correr contra o empreendedor, porque o prazo para pagar os fornecedores j passou a ser contado a partir dessa

360 PMP = R$ 140,00 R$ 70,00

compra. O dono do negcio, porm, ainda precisa confeccionar seus produtos e, em seguida, estoc-los at que sejam vendidos. O perodo do processo de produo, a partir da

360 PMP = 2

180 dias

sada da matria-prima da fbrica dos fornecedores at a venda efetiva do produto, coberto pelo prazo mdio de estocagem (PME).

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 50

50
Receita de eficincia O PME representa o prazo em que a empresa j est devendo ao fornecedor, mas ainda no recebeu sequer 1 real pela venda dos produtos. Obviamente, conclui-se que, quanto menor o prazo do PME, mais saudvel ser o resultado de caixa da empresa. exatamente por isso que os empresrios e administradores gastam boa parte de seu tempo planejando a reduo dos estoques e do tempo mdio de produo da empresa. a receita para melhorar a eficincia financeira sem pr em risco a continuidade de suprimento do ciclo operacional.

Estocagem em funo do tempo

saldo de estoques

estoque mximo econmico estoque mnimo de segurana

tempo

data de reposio do estoque

}
Frmula do PME Para estimar o PME, o administrador financeiro utilizar os demonstrativos contbeis e calcular a seguinte frmula: Perodo PME = Custo Estoque Exemplo

Para determinar o PME, emprega-se a mesma regra dos perodos usada no PMP. Ou seja, se o perodo de elaborao das demonstraes financeiras anual, utilizaremos 360 dias como perodo-base para a frmula. Se for trimestral, 90 dias, se for bimestral, 60 dias etc.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 51

51
O balano anual de uma empresa apresenta um custo de mercadorias vendidas de 90 reais e um saldo mdio de estoques de 30 reais. Portanto, o PME ser:

360 PME = R$ 90,00 R$ 30,00 o tipo de negcio. A programao 360 PME = 3 = 120 dias para o pagamento dos recebimentos a prazo foi fixada em diversas datas: 30, 60 e 90 ou mais dias. Vamos considerar tambm que

Prazo mdio de recebimento

Uma vez finalizado o ciclo operacional ou seja, os produtos foram adquiridos pelos clientes e j no fazem mais parte do estoque de produtos , o empreendedor se encontra em condies de destinar sua ateno ao recebimento pelas vendas. Vamos imaginar que uma parte das vendas tenha sido realizada vista, enquanto outra importante poro dos recebimentos da empresa ser feita a prazo a quantidade de parcelamentos varia de acordo com

podem ocorrer atrasos no programados quando o cliente, por algum contratempo financeiro, no cumprir com o prazo para o pagamento acordado no ato da venda. Enquanto os recursos correspondentes s vendas no ingressam no caixa da empresa, o clculo do prazo mdio de recebimento (PMR) fundamental. O perodo que se estende at o efetivo recebimento do pagamento determina o planejamento financeiro do ciclo operacional e dos recursos necessrios para financi-lo.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 52

52
Estratgia de financiamento Muitas empresas com capacidade financeira superavitria e altos ndices de liquidez se utilizam da estratgia de financiamento de seus clientes vendendo a prazo. Assim, beneficiam-se das altas taxas de juros inseridas nas prestaes das vendas a prazo, remunerando o prazo consumido por seu capital de giro. Exemplo Para determinar o PMR, vamos adotar a mesma regra para determinao dos perodos utilizada no PMP e no PME. Se o perodo de elaborao das demonstraes financeiras anual, tm-se 360 dias como perodo-base para a frmula. Frmula do PMR Para calcular o PMR, o administrador financeiro toma por base os demonstrativos contbeis e utiliza a frmula a seguir: Se for trimestral, 90 dias, se for bimestral, 60 dias etc. Imagine que o balano anual de uma empresa apresente uma receita de 100 reais e um saldo mdio de contas e duplicatas a receber PMR = Perodo Receitas Contas a receber

Como podemos intuir, os trs prazos so interdependentes. Um aumento no prazo mdio de recebimento, por exemplo, prejudica a gerao de caixa da empresa, porque o ingresso de recursos provenientes das vendas ser mais demorado.

de 20 reais. Portanto, o PMR da empresa ser calculado da seguinte maneira:

360 PMR = R$ 100,00 R$ 20,00

360 PMR = 5 = 72 dias

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 53

53

Financiamento do capital de giro (GAP)

Como foi possvel observar at agora, os trs prazos mdios pagamento, recebimento e estoPRAZOS MDIOS RECEBIMENTOS PAGAMENTOS ESTOQUES Exemplo Como podemos intuir, os trs prazos so interdependentes. Um aumento no prazo mdio de recebimento, por exemplo, prejudica a gerao de caixa da empresa, porque o ingresso de recursos provenientes das vendas ser mais demorado. O mesmo acontece com o prazo mdio de estoques: se o prazo mdio de estocagem aumentar, significa que, na prtica, o produto est demorando mais tempo para ser produzido e vendido. Por outro lado, o prazo mdio de pagamento apresenta um efeito inverso sobre a gerao de caixa da empresa. O aumento do PMP significa que, em mdia, demorar mais tempo para pagar os fornecedores, diminuindo a necessidade imediata de caixa da empresa. ques apresentam efeitos distintos sobre o fluxo de caixa da empresa, como resume o quadro abaixo.

EFEITO SOBRE O FLUXO DE CAIXA

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 54

54
Viso global Agregando-se os trs prazos mdios pagamento, estocagem e recebimento em um nico diagrama de tempo, torna-se mais fcil visualizar como esses prazos vo influenciar conjuntamente o capital de giro ou a necessidade de financiamento do fluxo operacional da empresa.

C I C L O D E C A P I TA L D E G I R O O P E R A C I O N A L
LINHA DO TEMPO
Prazo mdio de pagamento 45 dias

45 dias

50 dias

90 dias

Prazo entre o pagamento do fornecedor e o recebimento

Prazo mdio de estoques 50 dias

Prazo mdio de recebimento 40 dias

Pagamento do fornecedor Incio do processo produtivo Compra das matrias-primas

Venda do produto

Recebimento do caixa

Leitura do diagrama Vamos analisar atentamente o diagrama acima. No primeiro dia descrito como incio do processo produtivo , a empresa compra as matrias-primas necessrias para o processo de produo. No exato momento em que comea seu ciclo produtivo, a empresa j est devendo a seu fornecedor. A partir dessa data, o prazo de pagamento passa a ser contado. Decorridos 45 dias, o prazo mdio de pagamento (PMP) chegou ao

limite, e a empresa deve pagar seus fornecedores. No entanto, analisando-se o ciclo produtivo da empresa, percebe-se que os produtos ainda no foram vendidos. Eles se encontram no estoque, uma vez que o prazo mdio de estocagem (PME) de 50 dias. Desse modo, a empresa ter de recorrer a alguma forma de financiamento, seja ela originada em um aporte de capital de seu dono ou em um financiamento bancrio. Passados mais 5 dias, o ciclo operacional j completou 50 dias.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 55

55
Conforme o diagrama, o momento em que os produtos, em mdia, so vendidos, acabando-se o prazo mdio dos estoques. No entanto, quando os produtos deixam o estoque da empresa por terem sido vendidos, inicia-se um novo problema para o administrador financeiro: est na hora de receber o caixa correspondente ao que foi vendido. Infelizmente, o administrador financeiro ir perceber que pelo exemplo do diagrama o prazo mdio de recebimento (PMR) ir Concluso 1. A diferena entre o tempo que o produto demora para sair da prateleira da empresa aps a venda... 2. ... Refletido no prazo mdio de estocagem... 3. ... Somado ao tempo que as vendas demoraro para ser efetivamente recebidas... 4. ... Deduzido do tempo de pagamento dos fornecedores... 5. ... Resulta no tempo que a empresa ir recorrer ao financiamento do capital de giro. demorar mais 40 dias. Isso ocorreu porque, durante o processo de negociao, os vendedores da empresa cederam presso dos clientes e comercializaram boa parte das mercadorias a prazo. Uma vez que o caixa das vendas ainda no entrou na empresa, ela no poder quitar a dvida bancria contrada para pagar os fornecedores. Ou seja, ter de administr-la por mais 40 dias, quando as vendas a prazo sero quitadas.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 56

56
Financiamento do capital de giro Agora ficou simples calcular o prazo do financiamento do capital de giro (GAP). Veja:

A grande meta
Assim, o grande desafio do empreendedor a gesto integrada dos departamentos de compras, produo e vendas de modo que a

GAP = PME + PMR PMP

empresa consiga garantir os trs seguintes pontos:

Exemplo Prazo mdio de pagamento PMP = 45 dias

Comprar pelo prazo mais longo possvel importante lembrar que o prazo mdio de pagamento dado por um

Prazo mdio de estocagem PME = 50 dias

fornecedor equivalente a uma forma de financiamento. Portanto, a empresa deve estar atenta aos

Prazo mdio de recebimento PMR = 40 dias

juros cobrados, para compar-los ao custo de capital prprio e de terceiros e, finalmente, optar pelo

Prazo do financiamento do capital de giro GAP = 50 dias + 40 dias 45dias = 45 dias

financiamento mais barato.

Manter o menor estoque possvel As empresas modernas tendem a ter um processo produtivo bastante enxuto e eficiente. Assim, finalizam o ciclo produtivo o mais rpido possvel, mantm apenas o estoque de segurana e procuram transferir ao mximo seus estoques para clientes e fornecedores.

livro04_42-57

25.07.06

13:07

Page 57

57
Vender pelo menor prazo possvel De modo inverso ao prazo mdio de pagamento, quando a empresa vende a prazo, est financiando seus clientes, o que deve ser interpretado como uma forma de investimento de seu caixa. Como qualquer outra forma de investimento, deve incorporar um juro que compense o fato desses recursos que ainda no foram recebidos no estarem sendo aplicados na prpria atividade operacional da empresa.

O que voc viu no captulo 4

1 > A obteno do fluxo de caixa pelos mtodos direto e indireto. 2 > A anlise do ciclo operacional de uma empresa. 3 > Os prazos mdios de pagamento (PMP), estocagem (PME) e recebimento (PMR). 4 > A gesto integrada dos departamentos de compras, produo e vendas.

livro04_58-77

25.07.06

13:09

Page 58

58

RISCO E RETORNO

Como avaliar as situaes de risco de um negcio? Por que um faturamento acima do esperado pode causar problemas empresa?
Para compreender a lgica que orienta a relao entre o risco de um empreendimento e seu retorno esperado, deve-se inicialmente analisar com bastante ateno como uma pessoa que visa maximizar seu lucro costuma interpretar o risco de um negcio. O raciocnio lgico nos remete concluso de que o ser humano avesso ao risco, ou seja, ele percebe o risco como algo negativo. O risco, portanto, deve ser trocado por algo que lhe compense o desprazer de conviver com uma situao extrema, que poder lhe trazer um prejuzo futuro. No grfico esquerda, visualizase o comportamento do dono de um negcio diante de um empreendimento de risco. Ele requer um retorno tanto maior quanto mais alto o risco. Porm, a averso ao risco faz com que o retorno esperado cresa a taxas cada vez maiores, at o ponto em que o risco se torna to alto e insuportvel que, independentemente do retorno, o empreendedor no realizar o negcio.

livro04_58-77

25.07.06

13:09

Page 59

59

Comportamento voltil
O tema risco em empreendimentos tem sido objeto de diversos estudos no universo financeiro. Afinal, uma questo fundamental para organizaes como seguradoras e outras instituies financeiras voltadas a operaes de investimento e crdito. A avaliao financeira do risco

est diretamente relacionada ao conceito de volatilidade que a variao de determinado componente da vida financeira da empresa alm do esperado para seu comportamento normal. O grfico abaixo mostra duas linhas de faturamento o planejado e o de risco em funo do tempo.

Constrangimento financeiro
Como d para notar por esse grfico, as situaes de risco so aquelas em que a linha de faturamento varia em relao reta de faturamento planejado. Quanto maior a instabilidade, maiores as chances de o faturamento, em determinados momentos, apresentar- se inferior ao pata-

mar esperado. Em conseqncia desse cenrio instvel, podem ocorrer situaes de constrangimento financeiro, uma vez que representa queda inesperada de faturamento da empresa. Como analisaremos posteriormente, momentos de alta inesperada no faturamento tambm podem ser prejudiciais empresa.

livro04_58-77

25.07.06

13:09

Page 60

60
A alta inesperada no faturamento da empresa em determinado momento pode acarretar reduo repentina e acentuada de estoque e, em casos extremos, a ausncia de estoque resulta em desabastecimento de produtos. exatamente nesse ponto que a empresa pode arcar com prejuzos. A recomposio no planejada de estoques um processo bastante custoso porque: Risco operacional. Volatilidade de receitas. Volatilidade do preo do produto e da moeda. A empresa no possui poder de barganha na negociao com fornecedores. Volatilidade do mercado. Volatilidade de custos (matriaprima, infra-estrutura de operao e salrios). Muitas vezes, o estoque deve ser financiado com emprstimos extremamente caros de curto prazo, o chamado hot money. Risco de crdito. Risco poltico-soberano. Risco de fora maior.

Avaliao de risco
Para avaliar como o risco pode afetar um negcio, devemos recorrer novamente anlise fundamentalista e verificar cada aspecto de um empreendimento separadamente. A seguir, esto listados os aspectos que sero descritos na seqncia:

Risco operacional

Receitas inesperadas no apresentam consistncia e raramente perduram. Assim, podem desaparecer em um futuro prximo, provocando reduo de faturamento.

aquele ligado prpria atividade da empresa. Inerente ao ramo do negcio, esse tipo de risco pode provocar prejuzos operacionais originados na perda de faturamento ou nos custos adicionais inesperados.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 61

61

Volatilidade de receitas Como vimos, quanto mais voltil o faturamento de uma empresa, maior seu risco operacional, independentemente de a volatilidade ser negativa ou positiva. Ou seja, mesmo que ocasione aumento no faturamento, o risco pode crescer. A volatilidade ou a oscilao no faturamento pode ser proporcionada por variaes no preo de seus produtos ou por variaes em seu volume de vendas. Essa variao inesperada gera insegurana ao processo de planejamento de longo prazo. Receitas inesperadas no apresentam consistncia e raramente perduram.

Assim, podem desaparecer em um futuro prximo, provocando reduo de faturamento alm dos transtornos causados na administrao do capital de giro. Por outro lado, empresas que apresentam um histrico de faturamento com baixas taxas de crescimento traduzem para o administrador maior solidez e maior capacidade de planejar seu capital de giro baseada na previsibilidade da entrada de caixa. Empresas mais slidas, por sua vez, tm condies de tomar decises mais agressivas de mercado, porque contam com o suporte de sua solidez operacional.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 62

62
Volatilidade do preo do produto e da moeda As variveis que afetam o comportamento dos preos dos produtos de uma empresa esto geralmente relacionadas a seu mercado de atuao. Dependem, em maior ou menor grau, da relao entre oferta e demanda de produtos. De forma genrica, os preos dos produtos tendem a se comportar conforme dois grupos: nados pelo mercado internacional. Os movimentos das grandes corporaes ou os acordos comerciais de blocos econmicos que afetam a oferta e demanda desses produtos resultam num forte grau de incerteza e imprevisibilidade na projeo de seus preos. Essa situao de instabilidade pode ser agravada quando a empresa exporta produtos para outros pases. Nesse caso, a cotao internacional das moedas tambm ir afe1. Maior grau de incerteza Produtos commodities em mercados de grande concorrncia como caf, soja, ouro e petrleo, entre outros tm seus preos determitar o preo em real dos produtos. Por fim, a variao real de preos no mercado interno adiciona outra varivel de incerteza ao processo de anlise.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 63

63
Exemplo Suponha que o preo de um produto seja 10 dlares, e a cotao do dlar esteja de 1 para 1 ou seja, 1 dlar equivale a 1 real. Portanto, o preo 10 reais. Se o produto sofrer aumento de 10%, passar a custar 11 dlares (10 dlares + 10%). Se a cotao do dlar tambm variar de 1 real para 1,10 real, o valor do produto, em nossa moeda, ser de 12,10 reais (11 reais x 1,10 real). Repare que houve uma variao de 21% sobre seu valor original (10 reais), resultante da variao do dlar sobre a variao, em dlares, no preo do produto. Portanto, empresas cuja poltica de preos determinada por fatores externos sua administrao, sujeitos oscilao do mercado, apresentam um risco intrnseco naturalmente mais alto. previsibilidade de receitas. Elas podem atingir esse patamar se forem as nicas de um mercado ou se tiverem contratos de fornecimento com seus clientes com clusulas especficas de reajuste de preos, entre outros fatores. No entanto, importante notar que nenhuma empresa est imune ao risco. Em um mundo em constante mutao tecnolgica, a dinmica dos mercados desaparece da 2. Menor grau de incerteza Empresas que apresentam maior controle sobre seu faturamento tm, certamente, maior grau de noite para o dia, afetando at mesmo as empresas consideradas mais slidas, com sculos de reputao e estabilidade.

importante notar que nenhuma empresa est imune ao risco. Em um mundo em constante mutao tecnolgica, a dinmica dos mercados desaparece da noite para o dia, afetando at mesmo as empresas consideradas mais slidas, com sculos de reputao e estabilidade.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 64

64
Volatilidade do mercado Os fatores que determinam a variao de vendas de uma empresa podem ser internos ou externos sua administrao. Quando a variao no volume de vendas no planejada e decorre de um fator externo como ingresso de um novo concorrente, contratempo na fbrica que paralise o processo de produo, greve de caminhoneiros , o administrador financeiro deve tomar um cuidado maior na anlise do evento. preciso verificar se o motivo da variao nas vendas ocorreu em virtude de um fator recorrente ou resultou de uma circunstncia do acaso, e que, portanto, deve ser desconsiderada da anlise. A melhor maneira de avaliar o risco de variao do volume de vendas por meio do clculo do desvio padro dessas vendas sobre a mdia do faturamento. Obtm-se, desse modo, a probabilidade de perdas e ganhos para a empresa. Como regra geral, quanto maior o desvio padro, maior o risco. Ou que seu corpo administrativo demasiadamente ousado, incorporando essa caracterstica realidade dos negcios. Est baseada em uma estrutura operacional de vendas instvel, extremamente sujeita a fatores externos. Duas tendncias Um maior grau de volatilidade histrica pode demonstrar que a empresa em questo: Risco = 100 Risco = Vendas mdias 10 Variao mdia Exemplo A empresa apresenta mdia de vendas mensal de 100 unidades, com variao mdia de 10 unidades. Portanto, o risco de perda ou ganho da empresa de 10%, que pode ser expresso assim:

= 10%

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 65

65
Volatilidade de custos Assim como o empreendedor precisa prestar ateno na avaliao do risco implcito nos componentes de preo de seus produtos, deve analisar o comportamento do mercado que determina os principais componentes de custo. Entre eles: to commodity em um mercado matria-prima; infra-estrutura de operao; salrios. extremamente competitivo, em que os preos so determinados pela demanda de seus consumidores. Se a empresa comprar as mat Matria-prima ingrediente da cadeia produtiva, portanto as regras que se aplicam avaliao da volatilidade sobre os produtos vendidos pela empresa so utilizadas na anlise dos mercados de seus fornecedores. Nesse caso, a empresa deve estar preparada para repassar os reajustes de preos de seus clientes a seus fornecedores, garantindo a margem de contribuio. rias-primas em um mercado concentrado nas mos de poucos fornecedores, que estabelecem o preo das matrias-primas, o risco operacional ser muito alto. Afinal, a determinao de sua margem de contribuio ser integralmente estabelecida por fatores externos sua administrao. Portanto, a solidez da diversidade de fornecedores uma varivel importante na reduo do risco do negcio, porque diminui a volatiliExemplo Imagine uma situao de risco grave: a empresa vende seu produdade nos preos das matrias-primas e reduz os riscos de falta de suprimento de produtos.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 66

66

Infra-estrutura de operao Um fator determinante na avaliao da implantao de um empreendimento est no estudo detalhado da infra-estrutura operacional presente na regio. Afinal, uma infra-estrutura precria de operao inevitavelmente elevar a expectativa de risco operacional da empresa. Para evitar riscos de abastecimento energtico, problemas de transporte de mercadorias, de saneamento bsico, entre outros contratempos, fundamental que a regio onde se estabelece o projeto oferea condies bsicas para essa proteo. Em muitos casos, tambm se faz necessria a avaliao de uma estrutura-suporte de reserva, com usinas geradoras de energia, vias

alternativas de transporte ferrovirio e rodovirio.

Salrios Devido extensa legislao trabalhista brasileira, preciso avaliar detalhadamente a regio para apurar variveis como: Oferta de mo-de-obra qualificada. Relacionamento com os sindicatos, a fim de compor boas parcerias entre empregados e empregadores e reduzir a rotatividade de mo-de-obra.

Essas medidas ajudam a evitar os custos de desligamento e facilitam a formao de um quadro funcional qualificado e comprometido com o sucesso do negcio.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 67

67
1. Nvel de endividamento Para calcular a capacidade financeira de uma empresa, analisa-se a proporo entre sua dvida total contrada com terceiros e o montante de capital prprio, comprometido pelos empreendedores ou

Quanto maior a dvida sobre o patrimnio da empresa, maior o risco do credor e, conseqentemente, maior o custo do emprstimo.
Risco de crdito
O conceito de crdito relaciona-se percepo de credibilidade. Em outras palavras, a capacidade de uma empresa, um indivduo ou um governo de honrar seus compromissos firmados. Assim, a avaliao de crdito concentra seus estudos na capacidade financeira de a empresa pagar as amortizaes e os juros de suas respectivas obrigaes financeiras contradas em emprstimos e financiamentos. A capacidade de crdito de qualquer instituio se traduz por seu fluxo de caixa positivo. Portanto, os principais fatores que devero ser estudados na empresa so:

os donos do negcio. O princpio dessa anlise se baseia no fato de que, se o empreendimento apresentar uma gerao de caixa negativa, as dvidas tero de ser honradas pelo capital do dono da empresa. Portanto, quanto maior a dvida sobre o patrimnio da empresa, maior o risco do credor e, conseqentemente, maior o custo do emprstimo. o que mostra o grfico abaixo, que relaciona o custo do emprstimo e a dvida/patrimnio da empresa.

1. Nvel de endividamento. 2. Capacidade de pagamento.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 68

68
2. Capacidade de pagamento Outro enfoque pode ser dado com base na seguinte comparao: Se a gerao operacional de caixa de 200 reais, seu ndice de cobertura financeira ser calculado assim:

Quantidade de dinheiro necessria para o pagamento da amortizao das dvidas e respectivas taxas de juros. Capacidade de gerao operacional de caixa do empreendimento.

R$ 40,00 + R$ 5,00 = R$ 45,00 (amortizao + juros) Amortizao + Juros Gerao de caixa

Cobertura = financeira

Exemplo Uma empresa efetuou financiamento para aquisio de uma mquina. As prestaes do financiamento so de 40 reais de amortizao do emprstimo acrescidas de 5 reais de juros.

R$ 45,00 Cobertura = = financeira R$ 200,00

0,225 ou 22,5%

Portanto, o peso do financiamento sobre a gerao de caixa da empresa ser de 22,5%.

Liquidez outro tpico do risco de crdito. Alm de analisar a concentrao de capital de terceiros sobre o capital prprio e a cobertura financeira da gerao de caixa da empresa, o analista de crdito deve se preocupar tambm com a capacidade de a empresa honrar seus compromissos de curto prazo, analisando a liquidez de seus ativos e passivos.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 69

69
O ndice mais utilizado nesse enfoque de anlise o da liquidez corrente. Baseia-se na comparao entre o saldo total de ativos e o de passivos de curto prazo. Exemplo Liquidez = corrente Ativo circulante Passivo circulante Uma empresa que possui o balano patrimonial apresentado abaixo: Quando o ndice superior a 1, a empresa apresenta saldo positivo, o que colabora para a formao de supervit em seu capital de giro.

Ativo total
Ativo circulante Ativo de longo prazo Imobilizado Total

Saldo
R$ 25,00 R$ 35,00 R$ 110,00 R$ 170,00

Passivo total
Passivo circulante Passivo de longo prazo Patrimnio lquido Total

Saldo
R$ 45,00 R$ 25,00 R$ 100,00 R$ 170,00

Agora, vamos interpretar os dados mostrados acima. Lembrese de que os ativos representam os direitos da empresa e os passivos, suas obrigaes. Portanto, a empresa citada como exemplo possui direitos a receber a curto prazo (ou seja, em um perodo inferior a um ano) de 25 reais e obrigaes a pagar a curto prazo de 45 reais. Conseqentemente, seu ndice de liquidez ser assim calculado:

Liquidez = corrente

Ativo circulante Passivo circulante R$ 25,00 = 0,55 R$ 45,00

Liquidez = corrente

Ou seja, os ativos de curto prazo cobrem um pouco mais da metade das obrigaes no mesmo perodo. Certamente, a empresa em questo enfrentar dificuldades e ter de buscar financiamentos adicionais de capital de giro.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 70

70

Risco poltico-soberano
Aps analisar todos os componentes de risco que envolvem um empreendimento e tomar as aes cabveis para reduzi-los de forma a minimizar o risco global do negcio, descobre-se que ainda existe um tipo de risco intangvel. O chamado risco soberano independe do ramo de negcio ou do nvel de alavancagem. Corresponde ao risco apresentado por decises tomadas pelo governo de qualquer pas no que diz respeito poltica econmica, monetria, cambial e fiscal, entre outras. Essas medidas afetam todos os empreendimentos e podem representar o fracasso absoluto de qualquer negcio independentemente de seu tamanho, solidez etc. Portanto, pases que apresentam sistemas polticos estveis, cujas regras econmicas no mudam constantemente, so premiados pelos empreendedores internacionais por representar regies mais seguras para se montar um empreendimento.

O chamado risco soberano independe do ramo de negcio ou do nvel de alavancagem. Corresponde ao risco apresentado por decises tomadas pelo governo de qualquer pas.
Risco de fora maior
Alm dos riscos mensurveis, conseqncia de aes humanas (governantes, agentes do mercado ou os prprios administradores das empresas), existe aquele grupo de risco que simplesmente no est sob o controle humano. Resulta do acaso e da prpria ao da natureza, como terremotos, furaces e tempestades. A avaliao efetuada por modelos estatsticos extremamente complexos, utilizados principalmente para verificar o efeito das variaes climticas sobre a produo agrcola. No entanto, apesar da alta sofisticao dos modelos, as catstrofes naturais causam prejuzos economia de diversos pases.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 71

71

A hora do retorno
Qual o retorno necessrio para cada patamar de risco de um empreendimento? Tradicionalmente, o modelo mais utilizado pelos mercados financeiros internacionais para a avaliao do retorno necessrio de um empreendimento para a cobertura de seu respectivo risco o Capital

de dvida ou de investimento como scio do negcio. Esse investidor vai exigir uma taxa de retorno referente ao custo de oportunidade do dinheiro. Ele deseja uma remunerao pelo simples fato de estar se privando de seu capital durante o prazo do investimento. Afinal, o dinheiro dele foi colocado disposio do negcio. Podemos interpretar essa relao como aluguel de capital. Essa remunerao uma taxa a ser cobrada independentemente do risco do negcio. Ou seja, mesmo que o negcio tenha risco zero, a taxa continua a existir e sua deno-

Asset Prining Model (CAPM) ou

modelo de precificao de ativos. Pelo CAPM, o retorno necessrio para se investir em determinado empreendimento formado por dois componentes bsicos:

Retorno de um investimento livre de risco. Retorno de um investimento adicionado do risco do empreendimento.

minao tcnica kf.

Retorno de um investimento livre de risco Um indivduo ou uma empresa, caracterizados aqui como investidores, investe seu capital em um empreendimento seja em forma

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 72

72
Na prtica, essa teoria foi formulada para ser utilizada por qualquer empreendedor. Portanto, a avaliao de oportunidade de investimentos disponveis deve ser encarada de forma internacional. No mundo moderno, os investidores detm o livre-arbtrio de investir em atividades legais em qualquer lugar do planeta. Em perspectiva global, os investimentos menos arriscados teriam sua taxa de risco muito prxima de, ou praticamente, zero. O risco zero do ttulo do governo norte-americano equivalente a um juro de cerca de 2% ao ano, o que equivale a 200 pontos, uma Exemplo Muitas vezes se l nos jornais ou se ouvem comentrios de que o risco do Brasil atingiu 1.200 pontos ou 500 pontos etc. Do que esses analistas esto falando? No mercado financeiro internacional, criou-se uma conveno de que o investimento menos arriscado no mundo seriam os ttulos da dvida do governo norte-americano. Portanto, os retornos proporcionados por esses ttulos representariam o marco zero. vez que se deve multiplicar a taxa por 100 para obter a pontuao. Como calculado o risco do Brasil? Tomando como referncia o ttulo do governo norte-americano (risco zero de 200 pontos), basta compar-lo com o retorno dado pelos ttulos do governo brasileiro pagos em dlar no mesmo perodo. Esse retorno representa exatamente a taxa de juros que os investidores do mundo esto dispostos a receber para correr o risco de emprestar dinheiro ao Brasil.

Quanto maior a dificuldade de mensurar o risco do negcio, maior o valor da informao. O investidor que detiver a melhor estrutura de anlise certamente levar vantagem na determinao do valor adequado de um investimento.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 73

73
Se os ttulos em dlar do governo brasileiro pagam juros de, por exemplo, 4% ao ano, isso equivale a 400 pontos. Em relao ao risco zero do governo norte-americano, o risco-Brasil de 200 pontos (400 pontos 200 pontos = 200 pontos). Sempre se deve deduzir o nmero de pontos do governo norte-americano para saber o risco relativo de nosso investimento. capital de seus scios no est cotado ou avaliado pelo mercado financeiro na Bolsa de Valores. exatamente nesse campo cinzento da avaliao de uma empresa que residem as melhores oportunidades de negcio. Em outras palavras, quanto maior a dificuldade de mensurar o risco do negcio, maior o valor da informao. O investidor que detiver a melhor estrutura de anlise Retorno de um investimento adicionado do risco do empreendimento Essa a etapa mais difcil e complexa do processo de avaliao de um investimento em qualquer lugar do mundo, uma vez que as medidas de avaliao do risco do negcio no so exatamente precisas, como podemos observar na anlise fundamenstalista feita anteriormente. Os melhores especialistas internacionais divergem em muitos aspectos da composio do risco empresarial, principalmente para empresas de capital fechado, nos quais o certamente levar vantagem na determinao do valor adequado de um investimento.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 74

74
Muitas vezes, o mercado financeiro se utiliza das comparaes para determinar o retorno ideal para certo empreendimento.

Suponha que o retorno mdio das aes de empresas de aviao nas Bolsas de Valores foi de 30% ao ano. Podemos adotar essa mdia como um padro para determinar qual o retorno desejado pelos investidores para investir numa empresa de aviao especfica.
De forma genrica, o consenso dessa teoria de que, para um investidor aceitar o risco de investir em determinado empreendimento, necessrio que o negcio proporcione um prmio (Ke) ao retorno do investidor, que dever ser adicionado taxa livre de risco.

Exemplo Suponha que o retorno mdio das aes de empresas de aviao nas Bolsas de Valores foi de 30% ao ano. Podemos adotar essa mdia como um padro para determinar qual o retorno desejado pelos investidores para investir numa empresa de aviao especfica. Para isso, basta adicionar mdia os riscos especficos da empresa em questo que no so encontrados em outras do mercado. Novamente relembramos a lei mxima: quanto maior o risco, maior o retorno.

RTE = Kf + Ke

RTE = retorno total do empreendimento Kf = retorno para um investimento com risco zero Ke = prmio pelo risco

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 75

75
No grfico anterior, observamos como se comporta a equao risco x retorno. Repare que a taxa livre de risco Kf ser a mesma independentemente do risco, porque no est relacionada a esse fator. Agora, a taxa de retorno referente ao risco do negcio ke crescente e diretamente proporcional ao risco oferecido. Veja que esse grfico relaciona as variveis risco e retorno. Vamos Ponto de equilbrio Como encontramos o equilbrio desse mercado? Ou seja, quando um investidor ir decidir realmente investir num negcio? Vamos tentar responder a essa questo a comear pela anlise do grfico a seguir. analisar cada uma das linhas. Se lembrarmos o incio deste captulo, logo perceberemos que as curvas a, b e c demonstram a relao pessoal de diversos investidores entre o risco desejado e o retorno necessrio para realizar determinado investimento.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 76

76
J a curva d representa uma fronteira natural do mercado de investimentos. Em outras palavras, a melhor relao risco-retorno proporcionada pelos diversos empreendimentos no mercado. Em d percebe-se que alguns investimentos apresentam retorno cada vez maior quanto maior o risco apresentado. Por outro lado, ao aprofundar a anlise de investimentos mais arriscados, nota-se que, a partir de certo ponto, o retorno no cresce na mesma proporo que o risco, Ponto P Neste momento, voc j deve estar desconfiado do papel do ponto P nesta histria. O ponto P representa uma alternativa de negcio que se localiza exatamente na linha-fronteira da eficincia d, que encontra a o que torna o investimento indesejado. Essa a chamada curva da eficincia mxima de mercado. A reta k a linha terica CAPM, na qual a taxa livre de risco kf somada taxa prmio ke.

livro04_58-77

25.07.06

13:10

Page 77

77
curva de averso ao risco do investidor c. Conseqentemente, esse o equilbrio do mercado. Em P ocorre a confluncia da preferncia do investidor c com o investimento que atenda a seu medo de se expor ao risco, com uma taxa de retorno justa. Obviamente, nesse ponto que baseamos o equilbrio da reta CAPM.

O que voc viu no captulo 5

1 > Como a alta inesperada no faturamento pode acarretar problemas empresa. 2 > O procedimento para avaliar as variveis que compem as situaes de risco. 3 > O clculo do retorno necessrio ao risco do empreendimento. 4 > O ponto de equilbrio do mercado entre risco e retorno.

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 78

78

AVALIAO DE EMPRESAS
Em termos financeiros, todo benefcio a ser proporcionado pela empresa traduzido por sua capacidade de gerao de caixa futuro subtrado do pagamento de dvidas e impostos. De forma genrica, pode-se afirmar

O que significa avaliar uma empresa? Em quais momentos preciso realizar a avaliao? Como calcular o valor total de um negcio?

A avaliao de um bem, um ativo, um negcio ou uma empresa uma tentativa de expressar o quanto vale, no momento presente, o objeto que est sendo avaliado. Instintivamente, qualquer indivduo, ao avaliar determinado objeto, procura quantificar quais benefcios presentes e futuros sero gerados pelo fato de adquiri-lo. E, conseqentemente, quanto est disposto a pagar para ser dono de tal objeto. O procedimento utilizado na avaliao empresarial parte do mesmo princpio e busca quantificar o valor presente de uma empresa, tendo em vista o benefcio que ela poder proporcionar ao investidor que pretende adquiri-la.

que toda riqueza gerada pela empresa por meio da venda de seus produtos traduzida por sua gerao de caixa ser destinada:

ao pagamento de impostos; ao pagamento de suas dvidas com terceiros; aos acionistas.

Destino da gerao do caixa empresarial

Imposto do governo

Dividendos dos acionistas

Dvidas dos credores

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 79

79

Fatores decisivos
Como a capacidade de gerao de caixa dada pelas caractersticas operacionais tpicas da empresa, os objetivos do acionista so:

Aumentar ao mximo a eficincia fiscal do negcio, reduzindo sua carga tributria, obviamente dentro dos limites da lei. Otimizar a utilizao do capital de terceiros de acordo com as estratgias de alavancagem financeira j abordadas neste livro. conseqentemente, dos dividendos futuros da empresa. Outro fator de extrema importncia o custo do capital do negcio como foi visto anteriormenConforme o tema j estudado sobre a deciso de pagamento de dividendos em um empreendimento, importante notar que essa deciso varia de acordo com o estgio de vida da empresa. Relembrando: Star (alta taxa de crescimento de lucros), Cash cow (gerao de caixa consolidada e estvel) e Dog (declnio de resultados). A avaliao de um empreendimento muda segundo cada fase, variando em funo da expectativa de gerao de caixa, do lucro e, pelo valor contbil; pelo valor de liquidao; pelo valor de fluxo descontado. te, ele varia na medida do horizonte de prazo do investimento e do risco do investidor (empreendedor) ser ou no bem-sucedido na empreitada.

Modalidades diversas
A avaliao de empresas realizada de modos distintos segundo o objetivo. Ela pode ser:

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 80

80

Avaliao pelo valor contbil

Esse mtodo utiliza as regras fiscais e da legislao societria para determinar o valor de um empreendimento expresso em seu balano patrimonial.

Essa avaliao o resultado de clculos contbeis que atendem a normas rgidas e a legislao fiscal para fins de clculo dos impostos a serem pagos pela empresa e por seus acionistas.

Balano patrimonial
Ativos totais Ativo de curto prazo Contas a receber Estoques Ativo de longo prazo Crditos Direitos Outros Ativo fixo Imveis Investimentos R$ 140,00 R$ 25,00 R$ 10,00 R$ 15,00 R$ 65,00 R$ 25,00 R$ 35,00 R$ 5,00 R$ 50,00 R$ 20,00 R$ 30,00 Passivos totais Passivo de curto prazo Fornecedores Dvidas Impostos Passivo de longo prazo Financiamentos Patrimnio lquido Capital Reservas Lucro acumulado R$ 140,00 R$ 50,00 R$ 15,00 R$ 15,00 R$ 10,00 R$ 25,00 R$ 35,00 R$ 55,00 R$ 25,00 R$ 15,00 R$ 15,00

Interpretao de dados Como mostra a tabela acima, o balano patrimonial apresenta esquerda os bens e direitos da empresa os ativos , divididos conforme o respectivo prazo de liquidao. Do lado direito, esto organizadas as obrigaes da empresa para com terceiros os

passivos. As obrigaes da empresa para com seus proprietrios esto agrupadas no patrimnio lquido. Genericamente, os passivos agrupam as fontes de financiamento da empresa, ou seja, as obrigaes futuras a pagar a terceiros que viabilizam a atividade operacional do empreendimento.

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 81

81
Por exemplo, a conta de fornecedores a pagar caracteriza uma dvida da empresa para com seus fornecedores, que emprestaram matria-prima ao incio das operaes sem que o dono do negcio tivesse de pag-la vista. Outro exemplo: a conta de salrios a pagar representa uma dvida da empresa para com seus funcionrios, que emprestaram a fora de trabalho para o funcionamento dos negcios sem o dono da empresa ter de pagar vista por isso. Alm desses formatos de financiamento indireto com mercadorias ou fora de trabalho, a empresa tambm utiliza financiamentos diretos com instituies financeiras em troca de caixa para viabilizar os pagamentos que precisam ser realizados vista. Do lado esquerdo do balano patrimonial, o ativo agrupa o portflio de investimentos que viabilizam a empresa. Ou seja, por meio dos recursos obtidos com os financiamentos descritos no passivo, a empresa levantou uma quantia de Investimentos: compra de outras empresas, filiais ou coligadas etc. Aplicaes financeiras: aplicaes para rentabilizar o caixa. Contas a receber: investimento no financiamento de clientes. Imobilizados: frota de carros, edifcios, computadores etc. Estoques: produtos e materiais. recursos financeiros que sero investidos nos ativos para que a empresa possa operar. De posse dos recursos financiados pelos passivos, a organizao pode investir da forma mais eficiente possvel em:

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 82

82
Investimento nos ativos A habilidade do administrador financeiro est em alocar os investimentos nos ativos da forma mais eficiente possvel. Esses ativos devem proporcionar lucro ou gerao de caixa suficientes para pagar os passivos e ainda sobrar recursos para remunerar o patrimnio lquido, no qual esto registradas as dvidas da empresa para com seus proprietrios.

Patrimnio lquido O patrimnio lquido formado por um grupo de contas que registram a relao entre os proprietrios e a empresa. De acordo com a caracterstica dessa relao, existe uma conta especfica para registrar:

integralizados na empresa por seus acionistas. Sua natureza pode ser diversa. So integralizaes de recursos financeiros em caixa, ativos como imveis e veculos , direitos, ttulos financeiros ou at mesmo compromisso de trabalho futuro, marcas, patentes, entre outros.

Capital Na conta de capital esto registrados todos os recursos aportados ou, no jargo contbil, os recursos

Em resumo, pode ser qualquer bem que possa ser traduzido para a empresa como um novo ativo que agregue valor ao negcio.

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 83

83
Reservas As reservas de capital so contas para adequar o valor do patrimnio lquido o mais prximo possvel a sua realidade financeira, ajustando eventos como reavaliao de ativos ou correo monetria provocada pelos efeitos da inflao sobre os ativos da empresa. mento dos passivos, o valor contbil da empresa para o acionista exatamente o saldo registrado na contabilidade para o valor total do patrimnio lquido. Por outro lado, pelo que foi visto at o momento com relao ao processo de avaliao empresarial, podem-se identificar algumas falhas na avaliao pelo mtodo Lucros acumulados Essa conta registra os valores correspondentes aos lucros ainda no distribudos como dividendos por deciso dos donos da empresa, que optaram por reservar parte deles para um projeto futuro. Portanto, os lucros acumulados representam uma dvida da empresa para com seus acionistas pelos resultados que no foram distribudos. No registra o valor de mercado dos ativos, ou seja, o valor real da frota de veculos, dos estoques etc. Registra apenas os valores contabilizados, conforme as normas rgidas da contabilidade. Valor da empresa Afinal, qual o valor da empresa pelo mtodo contbil? Como os ativos representam todos os bens da empresa e o patrimnio lquido representa a quantia a ser paga aos acionistas aps o paga No registra o valor de mercado do endividamento. Ou seja, se a empresa optar por pagar vista suas dvidas, obviamente obter um desconto correspondente taxa de juros do mercado. No registra o valor referente expectativa de fluxo de caixa futuro do empreendimento. contbil. Trs delas so:

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 84

84

Avaliao pelo valor de liquidao

Esse mtodo de avaliao utilizado com base na premissa de que a empresa deixar de existir e responde ao seguinte: se for liquidada, qual ser o valor remanescente do patrimnio lquido? Pode ser usado em duas situaes: O clculo do valor de liquidao A empresa realmente se encontra em processo de liquidao e, por isso, no registrar nenhum fluxo de caixa futuro a ser apropriado. Portanto, no haver criao de valor futuro para o negcio. parte do mesmo raciocnio do mtodo contbil: o valor dos ativos deve ser deduzido do valor dos passivos para se determinar o valor do patrimnio lquido. A diferena que a referncia para a determinao do valor dos ativos Na avaliao por um empreendedor para aquisio, esse mtodo pode ser usado como forma conservadora de mensurar o negcio, comparando-se o preo ofertado de aquisio da empresa com o preo pelo mtodo de liquidao. Quanto mais prximos forem os dois preos, mais atrativo ser o negcio, porque no est sendo considerada a capacidade de gerao de caixa futuro da empresa. e do valor dos passivos no se origina do valor contbil, mas do valor de mercado dos mesmos. O avaliador realiza cotao no mercado para a venda dos ativos: estoques, imveis, mquinas, ttulos etc. O mesmo processo realizado com os passivos, por meio da negociao com os credores, para determinar o valor de quitao vista dos passivos, denominado valor de mercado dos passivos.

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 85

85
Em alguns casos, os passivos j so negociados no mercado, quando seus ttulos so revendidos a terceiros e repassados consecutivamente. Nessa hiptese, basta a empresa recomprar seus ttulos no mercado para posteriormente cancel-los. Calculados os valores de mercado de ativos e passivos, apura-se o valor de mercado do restante do patrimnio lquido aps o processo de liquidao. VL = VMA VMP VL = Valor de liquidao VMA = Valor de mercado dos ativos VMP = Valor de mercado dos passivos No mtodo de fluxo descontado, o foco principal da anlise est no futuro. A anlise baseia-se na capacidade de criar riqueza futura para seus proprietrios. O mtodo utiliza duas vertentes: o modelo de desconto de dividendos e o modelo de fluxo de caixa descontado. Objetivamente, os dois mtodos geram o mesmo resultado, uma vez que se baseiam na projeo do fluxo de caixa futuro da empresa. O mtodo do desconto de dividendos utiliza um fluxo de caixa completo, calculando ano a ano o dividendo a ser pago ao acionista. J o mtodo do fluxo de caixa descontado usa a projeo do fluxo de caixa operacional para, posterior-

Avaliao pelo valor de fluxo descontado

Como vimos, os mtodos contbil e de liquidao apresentam limitaes distintas e ambos pecam por no considerar a capacidade de a empresa criar valor no futuro, que a ferramenta fundamental para a determinao do valor de um empreendimento.

mente, abater a dvida e o Imposto de Renda e, finalmente, determinar quanto sobra ao acionista. Outra diferena fundamental entre os dois mtodos a taxa de desconto para calcular o valor presente dos dividendos a serem pagos no futuro ou o valor presente dos fluxos de caixa realizados pela empresa no futuro.

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 86

86
No caso do modelo de dividendos descontados, utiliza-se a taxa de custo do capital para o dono da empresa, j que o dividendo um recurso destinado diretamente ao dono do negcio. A taxa usada exatamente a que foi calculada no modelo de CAPM do captulo 5 Risco e retorno. Para o mtodo do fluxo de caixa descontado, utiliza-se uma taxa mais ampla, pois o fluxo de recursos ser usado para pagar as dvidas, os impostos e, finalmente, os acionistas. Portanto, a teoria financeira emprega uma taxa de desconto que representa a mdia ponderada entre a taxa do CAPM (que remunera o dono da empresa) e a taxa de juros paga nas dvidas da empresa, uma vez que esta a taxa que remunera o credor. Apesar de serem mais completos, ricos em informaes estratgicas para o processo de negociao da compra ou para a realizao de um empreendimento novo, os modelos de fluxos descontados so extremamente complexos. So utilizados, em geral, apenas por corporaes de grande porte, para as quais detalhes do processo de negociao podem significar ganhos ou perdas de milhes de reais. Nesse caso, a negociao de compra ou venda de uma grande empresa justifica a contratao de equipes de consultores e advogados especializados em avaliao empresarial. Para a grande maioria dos negcios de pequeno e mdio portes bem como para a avaliao de imveis e mquinas, entre outros , costuma ser suficiente utilizar os modelos de avaliao relativa, descritos a seguir.

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 87

87

Modelos de avaliao relativa

So utilizados principalmente em duas situaes:

ou com as mesmas caractersticas para criar uma relao-padro entre o valor e o benefcio.

Quando no existem informaes disponveis para montar um modelo de fluxo descontado. Quando as informaes existentes no so confiveis.

Exemplo Na compra de um imvel, o benefcio imediato que se recebe em troca o usufruto da metragem quadrada do bem adquirido. Portanto, se um imvel de 100 m2

Esse modelo aplicado em larga escala por sua praticidade e seu baixo custo. Por outro lado, a pobreza de detalhes aumenta o risco implcito no processo de avaliao. O princpio da avaliao relativa se baseia na essncia do processo de avaliao de um objeto qualquer ou seja, qual o valor justo a ser pago por determinado objeto para se obter benefcio futuro. O mtodo utiliza-se da comparao entre objetos iguais

foi adquirido por 100 mil reais, o preo pago por m2 foi de mil reais. Assim um investidor que adquirir um imvel de 120 m2 na mesma regio, com caractersticas similares, vai utilizar essa base relativa para calcular o valor. Se o m2 custa mil reais, o imvel de 120m2 custar 120 mil reais. O mtodo relativo pode ser mais sofisticado, criando faixas de valor relativo para imveis com caractersticas diferentes. Por exemplo:

Bairro
A B C

N dorm.
1 2 1

rea de lazer
no sim sim

Preo m2
R$ 100,00 R$ 150,00 R$ 130,00

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 88

88
Assim, o mtodo relativo pode ser adaptado s caractersticas especficas do objeto adquirido. No caso da compra de empresas, o benefcio imediato ao acionista o dividendo ou o fluxo de caixa. Determinadas empresas, no entanto, podem apresentar distores no recorrentes, que afetam o dividendo ou o fluxo de caixa de um respectivo ano, como a venda de um imvel, incndio etc. Portanto, certos administradores preferem adotar como base de comparao para a avaliao relativa de um negcio o lucro antes de deduzir as despesas entre elas, as de depreciao (despesa que no representa sada de caixa) e dos impostos, dos juros e das amortizaes de dvidas e efeitos no operacionais. Resta, assim, apenas a gerao de caixa referente atividade operacional. A sigla para denominar essa gerao operacional de caixa EBITDA (em ingls, Earnings Before Interest Exemplo Vamos proceder avaliao relativa de uma empresa. A empresria Maria Anita pretende vender sua fbrica Super Fashion banqueira Andra. Aps uma rdua negociao, chegaram ao valor de 1 milho de reais. e a melhor estimativa da capacidade de gerao de caixa de um empreendimento o prprio faturamento desde que se assuma que o padro de rentabilidade aproximadamente o mesmo para empresas do mesmo setor. Em outros casos, o nvel de informalidade dos negcios to grande que h dificuldade at mesmo para obter um valor de faturamento confivel. Se assim for, utilizamse as unidades de venda da empresa que so a essncia de sua capacidade de faturamento. Por exemplo, a capacidade de produo em toneladas, em nmero de cabeas de gado, em Mhw de energia vendida para uma empresa de energia eltrica e assim por diante.

Taxes Depreciation Amortization).

Em alguns casos, a contabilidade no apresenta nmeros confiveis,

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 89

89

Dados relativos fbrica Super Fashion Valor anual

Lucro Dividendos Gerao de caixa EBITDA Faturamento Capacidade de produo R$ 200.000,00 R$ 25.000,00 R$ 250.000,00 R$ 225.000,00 R$ 500.000,00 1.000 toneladas

Avaliao relativa*
5 vezes 40 vezes 4 vezes 4,44 vezes 2 vezes R$ 1.000,00 por tonelada

* O ndice de avaliao relativa obtido dividindo-se o valor da empresa pelos valores de referncia de lucro, faturamento, dividendo etc.

Os parmetros da negociao foram: 5 vezes o lucro anual; 40 vezes o dividendo anual; 4 vezes a gerao de caixa; 4,44 vezes o EBITDA; 2 vezes o faturamento; e 1.000 reais para cada tonelada de capacidade de produo. Caso, por exemplo, os scios Roberto e Walter decidam vender sua fbrica Super Moda perten-

cente ao mesmo setor da Super Fashion para os megaespeculadoras Eduardo e Ftima, podero utilizar os valores de referncia da compra da Super Fashion para orientar a negociao. Se a Super Moda apresentar os dados a seguir, estes sero os possveis valores de negociao, usando a referncia da compra da Super Fashion:

Valor anual Referncia*

Lucro Dividendos Gerao de caixa EBITDA Faturamento Cap. de produo R$ 100.000,00 R$ 5.000,00 R$ 200.000,00 R$ 210.000,00 R$ 300.000,00 800 toneladas 5 vezes 40 vezes 4 vezes 4,44 vezes 2 vezes R$ 1.000,00/t

Valor**
R$ 500.000,00 R$ 200.000,00 R$ 800.000,00 R$ 933.333,00 R$ 600.000,00 R$ 800.000,00

* Em relao negociao da fbrica Super Fashion. ** Valor de negociao da Super Moda com base nos ndices relativos.

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 90

90
Percebe-se que, ao utilizar os valores de referncia da compra da Super Fashion, a empresa Super Moda deveria ser vendida por 500 mil reais se fosse utilizado o mltiplo de 5 vezes o lucro; 200 mil reais se fossem usados os dividendos; 800 mil reais caso a referncia fosse a gerao de caixa etc. Cada negociador opta por conduzir a negociao com o parmetro que maximiza seu lado da operao. No exemplo, Walter e Roberto, que so vendedores, optariam pelas referncias da gerao de caixa, do EBITDA e da capacidade de produo, porque elas produzem maiores valores relativos. J Ftima e Eduardo tentariam contra-argumentar com as referncias de dividendos, lucro e faturamento, que colocam o preo do negcio para baixo. Finalmente, conforme a capacidade de argumentao, a existncia de outros interessados ou a situao de mercado, o valor final tenderia para um patamar prximo da mdia dos valores relativos. Direitos contingentes Estabelecido o preo-base para a compra de determinado empreendimento, as partes firmam um memorando de intenes ou um compromisso de compra e venda com as bases da negociao. Usualmente, o preo acordado pela

livro04_78-91

25.07.06

13:11

Page 91

91
negociao ainda poder estar sujeito a alguns ajustes. Acordado o processo de negociao, d-se incio auditoria para identificar eventuais passivos e direitos no inclusos nos balanos, ou aes judiciais que possam ocorrer como conseqncia de operaes passadas da empresa, problemas fiscais e trabalhistas, entre outros. Muitas empresas decidem por reter parte do valor referente compra por um perodo que, por vezes, pode chegar a alguns anos, at que todas as dvidas referentes a essas contingncias e que podem afetar o valor da negociao possam ser eliminadas.

O que voc viu no captulo 6

1 > Os fatores que influem decisivamente na avaliao de uma empresa. 2 > Modelos de avaliao pelo valor contbil, de liquidao e de fluxo descontado. 3 > As situaes nas quais se usam modelos de avaliao relativa.

livro04_92-93

25.07.06

13:12

Page 92

92

O CAIXA REI
Para analisar qualquer situao, utilize a anlise fundamentalista, questione e, se preciso, derrube os mitos. Na prtica, nenhum problema pode ser real se no passar pelo teste do e da?.

Para finalizar o tema finanas, tenha em mente que teorias, polticas e decises financeiras so meios para atingir um fim maior: a misso empresarial.
O estudo das finanas empresariais pode parecer bastante complexo, repleto de frmulas e estruturas jurdicas complicadas. Porm, a base do raciocnio financeiro j faz parte do ser humano e baseia-se no pensamento fundamentalista. Apesar dos modelos complexos que so criados e de todas as novas teorias, o objetivo central das finanas empresariais, tomando por base o fundamentalismo, o de orientar as aes de uma empresa com os seguintes objetivos:

sociedade est disposta a pagar por eles um preo superior aos custos necessrios para sua elaborao.

Foco na gerao de caixa A estabilidade financeira depende da existncia de um caixa suficiente para pagar os passivos. O valor de um empreendimento somente apresenta taxa de crescimento positiva se a gerao de caixa superavitria.

Receita maior do que a despesa Produtos, projetos, servios, por mais nobres que sejam, s se materializam e se justificam se a Aes para a criao de valor Empreendedores tendem a almejar projetos fantsticos ao mesmo

livro04_92-93

25.07.06

13:12

Page 93

93
tempo que a sociedade vista como carente de produtos ou servios. Do ponto de vista financeiro, no entanto, qualquer ao de uma empresa deve ser avaliada com base na perspectiva de criao de valor ou gerao de caixa para os donos do empreendimento. dos respectivos riscos, nosso projeto deve ser abandonado. Outro conselho de grande valia a ateno para o fato de que as teorias, as polticas e as decises financeiras so apenas meios para atingir um fim maior, que a prpria misso empresarial. No deixe que as avaliaes financeiras e os modelos sejam

E da?
Para analisar qualquer situao, utilize a anlise fundamentalista, questione e, se preciso, derrube os mitos. Na prtica, nenhum problema pode ser real se no passar pelo teste do e da?. Sempre que aparecer um questionamento empresarial ou uma deciso urgente a ser tomada, procure se perguntar e da?. Devemos ter em mente que nosso empreendimento, negcio, produto ou servio ser avaliado comparativamente com as diversas opes de investimento presentes no mercado. Se houver uma opo melhor em termos de rentabilidade diante

um fim em si prprios. Sem caixa, no h empresa nem misso. Portanto, lembre sempre: Cash is king ou O caixa rei.

livro04_94-96

26.07.06

17:57

Page 94

94

SOBRE O AUTOR
Roberto Dotta Filho
Graduado e mestre em Administrao de Empresas, foi auditor, analista de Mercado de Capitais e administrador de Fundos de Investimento em empresas como Price Waterhouse, Unibanco, Indosuez Capital e Tudor Asset Management. Atualmente, diretor da boutique de investimentos Petroinvesty, responsvel pela estruturao de projetos de Venture Capital, M&A e Project Finance. Foi professor assistente de Contabilidade e Finanas na Fundao Getlio Vargas (SP) e professor da Universidade So Judas Tadeu (SP).

livro04_94-96

26.07.06

17:57

Page 95

95

SAIBA MAIS
Administrao Financeira. Jeff Madura e Lawrence J. Gitman, Editora Pearson Brasil, 2003. Administrao Financeira. Louis C. Gapenski, Eugene F. Brigham e Michael C. Ehrhardt, Editora Atlas, 2001. Anlise Financeira de Balanos. Dante C. Matarazzo, Editora Atlas, 2003. Analysis for Financial Management. Robert C. Higgins, Editora McGraw-Hill Professi, 2005. Principles of Corporate Finance. Franklin Allen, Richard A. Brealey e Stewart C. Myers, Editora McGraw-Hill Professi, 2005. The Analysis and Use of Financial Statements. Awsinpaul C. Sondhi, Dov Fried e Gerald I. White, Editora IE-Wiley, 2002. Valuation Measuring and Managing the Value of Companies. Tim Koller, Marc Goedhart e David Wessels, Editora John Wiley, 2005.

livro04_94-96

26.07.06

17:57

Page 96

EDITORES Domingo Alzugaray Ctia Alzugaray DIRETOR EXECUTIVO Carlos Alzugaray

Diretor Editorial: Carlos Jos Marques Operaes: Diretor Gregorio Frana Circulao: Gerente Leandro Stocco Marketing: Gerente Geral Patrcia Augusto Corra Servios Grficos: Gerente Industrial Joo Cesar Maciel

COLEO

GESTO EMPRESARIAL
2006 Gold Editora Ltda., So Paulo (Brasil) 1a Edio Todos os direitos reservados. Redao: Roberto Dotta Filho Edio: Sergio Yamasaki Arte: Agenor Jorge Iconografia: Paula Gonalves Reviso: Adriana Dalla Ono Fotos: Photodisc ISBN da obra: 85-7368-854-8 ISBN deste volume: 85-7368-858-0
COMERCIALIZAO Trs Comrcio de Publicaes Ltda. Rua William Speers, 1.212 So Paulo SP Brasil DISTRIBUIO EXCLUSIVA EM BANCAS PARA TODO O BRASIL Fernando Chinaglia Distribuidora S.A. Rua Teodoro da Silva, 907 Rio de Janeiro RJ Brasil IMPRESSO Editora Trs Ltda. Rodovia Anhanguera, km 32,5 Cajamar SP Brasil

livro04_94-96

26.07.06

17:57

Page 97