Relatório de Inflação Brasília v. 13 nº 2 jun. 2011 p.

1‑147
ISSN 1517‑6576
CGC 00.038.166/0001‑05
Relatório de Inflação
Publicação trimestral do Comitê de Política Monetária (Copom), em conformidade com o Decreto nº 3.088, de 21 de
junho de 1999.

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O hífen (‑) entre anos (1970‑1975) indica o total de anos, incluindo o primeiro e o último.
A barra (/) utilizada entre anos (1970/1975) indica a média anual dos anos assinalados, incluindo o primeiro e o último, ou ainda, se especificado no
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Índice
Apresentação 5
Sumário executivo 7
Nível de atividade 11
1.1 Comércio _____________________________________________________________________11
1.2 Produção _____________________________________________________________________14
Produção industrial _____________________________________________________________14
Serviços ______________________________________________________________________15
Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil ______________________________15
1.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________16
Emprego _____________________________________________________________________16
1.4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________16
1.5 Investimentos _________________________________________________________________17
1.6 Conclusão ____________________________________________________________________18
Preços 19
2.1 Índices gerais __________________________________________________________________19
2.2 Índices de preços ao consumidor __________________________________________________20
2.3 Monitorados __________________________________________________________________21
2.4 Núcleos ______________________________________________________________________21
2.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________22
2.6 Conclusão ____________________________________________________________________22
Políticas creditícia, monetária e fiscal 27
3.1 Crédito _______________________________________________________________________27
Operações de crédito com recursos direcionados ______________________________________28
Operações de crédito com recursos livres ____________________________________________29
Taxa de juros e inadimplência _____________________________________________________29
3.2 Agregados monetários ___________________________________________________________30
Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________30
Mercado de capitais _____________________________________________________________31
3.3Políticafscal __________________________________________________________________31
Necessidadesdefnanciamentodosetorpúblico ______________________________________32
Operações do Banco Central no mercado aberto ______________________________________34
Dívida mobiliária federal ________________________________________________________34
Dívida líquida do setor público ____________________________________________________35
3.4 Conclusão ____________________________________________________________________36
Economia internacional 45
4.1 Atividade econômica ____________________________________________________________45
4.2Políticamonetáriaeinfação ______________________________________________________47
4.3Mercadosfnanceirosinternacionais ________________________________________________49
4.4 Commodities __________________________________________________________________51
4.5 Conclusão ____________________________________________________________________52
Setor externo 57
5.1 Movimento de câmbio ___________________________________________________________57
5.2 Comércio de bens ______________________________________________________________58
5.3 Serviços e renda _______________________________________________________________59
5.4Contafnanceira ________________________________________________________________61
5.5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________63
5.6 Projeções para o balanço de pagamentos relativas a 2011 _______________________________63
5.6 Conclusão ____________________________________________________________________64
Perspectivas para a inflação 71
6.1Determinantesdainfação ________________________________________________________72
6.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária ________________81
6.3Pressupostoseprevisãodeinfação ________________________________________________87
Boxes
Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços no IPCA ______________________23
Impulso Fiscal ____________________________________________________________________37
Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais _______________________________________41
Evolução dos Preços das CommoditieseInfaçãoMundial _________________________________53
Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil ______________________________________________65
Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos ____________________________________92
Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios _____________________98
Indicadores das Condições de Crédito no Brasil ________________________________________104
Anexo 113
Apêndice 141
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 5
Apresentação
O"RelatóriodeInfação"épublicadotrimestralmente
pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o
desempenhodoregimedemetasparaainfaçãoedelinear
cenário prospectivo sobre o comportamento dos preços,
explicitando as condições das economias nacional e
internacional que orientaram as decisões do Comitê de
Política Monetária (Copom) em relação à condução da
política monetária.
Este Relatório é constituído de seis capítulos: Nível
deatividade;Preços;Políticascreditícia,monetáriaefscal;
Economia internacional; Setor externo; e Perspectivas para
ainfação.Emrelaçãoaoníveldeatividade,sãoanalisados
evolução das vendas no varejo, estoques, produção,
mercado de trabalho e investimento. No capítulo seguinte,
a análise sobre o comportamento dos preços focaliza os
resultados obtidos no trimestre, em função das decisões de
política monetária e das condições reais da economia que
independeram da ação governamental. No capítulo relativo
àspolíticascreditícia,monetáriaefscal,aanáliseécentrada
nodesempenhodocréditoedomercadofnanceiro,assim
como na execução orçamentária. No capítulo sobre economia
internacional, apresenta-se análise do desempenho das
principaiseconomias,procurandoidentifcarascondições
quepodeminfuenciaraeconomiabrasileira,notadamente
nas suas relações com o exterior. Em seguida, o capítulo sobre
o setor externo enfoca a evolução das transações econômicas
com o exterior, com ênfase no resultado comercial e
nas condições de financiamento externo. Finalmente,
analisam-seasperspectivasparaaevoluçãodainfação.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 7
Sumário executivo
A respeito do ritmo da atividade econômica global,
consolida-se a perspectiva de recuperação em ritmo mais
moderado do que se antecipava, com assimetria entre os
blocos econômicos. A mudança de percepção sobre a
consolidação da recuperação global, em relação ao
divulgado no Relatório de Inflação de março de 2011, reflete
de modo importante a visão sobre a economia americana,
cuja demanda doméstica parece ter sido impactada pela
elevação dos preços do petróleo, somando-se aos efeitos
decorrentes da fragilidade do mercado de trabalho. Ressalte-
se ainda a interrupção de importantes cadeias produtivas
em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão em
março deste ano. As perspectivas macroeconômicas para a
Zona do Euro ainda se mostram assimétricas, com forte
ritmo de expansão na Alemanha, por exemplo, e recuos da
atividade em países da periferia. De um modo geral, as
pressões inflacionárias têm se intensificado, tanto em
economias maduras quanto em emergentes.
No Brasil, o mercado de crédito deve continuar
contribuindo, em ritmo mais moderado, para a expansão do
investimento e do consumo. De fato, as operações de crédito
do sistema financeiro nacional têm registrado ritmo de
expansão mais moderado, em resposta a ações
macroprudenciais e ações de política monetária
recentemente implementadas.
A evolução do Produto Interno Bruto (PIB) nos dois
últimos trimestres de 2010 e no primeiro trimestre de 2011
confirma a avaliação do Banco Central, expressa nos últimos
Relatórios de Inflação, de que as taxas de crescimento têm
se deslocado para níveis mais compatíveis com o
crescimento de longo prazo.
No que se refere à demanda, observou-se
continuidade do crescimento das vendas do comércio,
impulsionadas pela confiança dos consumidores, pelo
desempenho do mercado de trabalho e pela ampliação, ainda
que com certa moderação, do crédito. Importante destacar
8 | Relatório de Inflação | Junho 2011
que, após significativo recuo decorrente da crise financeira
internacional, os investimentos se recuperaram forte e
rapidamente e continuam a apresentar taxas robustas de
crescimento.
O mercado de trabalho se mostra aquecido, a
despeito de sinais incipientes de moderação. O nível de
emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado as mais
baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo da
série com a metodologia correntemente empregada (em
março de 2002).
O comércio exterior tem se expandido e, assim, se
ajustado à diferença entre o ritmo de expansão da oferta e
da demanda doméstica, com o crescimento das importações
sendo relevante para atenuar o descompasso entre a demanda
e a oferta agregada. A expansão das importações e as
remessas de renda para o exterior, associadas à rentabilidade
de investimentos estrangeiros na economia brasileira, são
fatores que contribuem para a geração de déficit nas
transações correntes, em parte, contrabalançados por termos
de troca em patamares favoráveis.
As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho
da economia brasileira permanecem atraindo volume de
capital externo superior ao déficit em conta corrente,
possibilitando a continuidade da política de fortalecimento
da posição externa.
Nesse cenário, a inflação mensal mostra certa
moderação, em parte, reflexo do arrefecimento dos preços
dos alimentos e da reversão, em casos específicos, de
reajustes de preços administrados ocorridos no primeiro
trimestre deste ano. Ressalte-se que as taxas de inflação
acumuladas em doze meses seguem em elevação, mas com
perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011.
No que se refere a projeções de inflação, de acordo
com os procedimentos tradicionalmente adotados, e
levando-se em conta o conjunto de informações disponível
até 10 de junho de 2011 (data de corte), o cenário de
referência, que pressupõe manutenção da taxa de câmbio
constante no horizonte de previsão em R$1,60/US$ e meta
para a taxa do Sistema Especial de Liquidação e de Custódia
(Selic) em 12,25% a.a., projeta inflação de 5,8% em 2011 e
de 4,8% em 2012. Para o segundo trimestre de 2013, a
projeção se encontra em 4,4%.
No cenário de mercado, que incorpora dados da
pesquisa realizada pelo Departamento de Relacionamento
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 9
com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) com um
conjunto significativo de instituições, as projeções são de
5,8% para a inflação em 2011, assim como no cenário de
referência, e de 4,9% para 2012. Para o segundo trimestre
de 2013, a projeção atinge 4,5%.
Em um cenário alternativo, que leva em conta a
manutenção da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em
patamares semelhantes aos observados no passado recente
e a trajetória de juros coletada pelo Gerin, a projeção de
inflação para 2011 se encontra em 5,8%, e em 4,7% para
2012. No segundo trimestre de 2013, a projeção se posiciona
em 4,3%.
Considerando o balanço de riscos para a inflação,
o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica,
bem como a complexidade que envolve o ambiente
internacional, o Copom entende que a implementação de
ajustes das condições monetárias por um período
suficientemente prolongado continua sendo a estratégia mais
adequada para garantir a convergência da inflação para a
meta em 2012.
De acordo com o cenário de referência, o
crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4,0%, mesmo
valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011.
O Comitê avalia que a economia se encontra em novo ciclo
de expansão, após a recuperação pós-crise de 2008/2009,
em ritmo de crescimento mais condizente com taxas
sustentáveis no longo prazo, e que devem levar à diminuição
do descompasso existente entre o crescimento da absorção
doméstica e a capacidade de expansão da oferta.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 11
A evolução do PIB no primeiro trimestre de 2011
apontou crescimento nos três setores produtivos da economia,
com ênfase no dinamismo da agropecuária, infuenciado pelo
desempenho favorável da safra de grãos.
A expansão econômica foi sustentada pela demanda
doméstica, ressaltando-se a continuidade no crescimento dos
investimentos, embora em ritmo menos acentuado do que
em 2010. O setor externo persiste exercendo contribuição
negativa para a expansão do produto, em linha com a
diferença entre os ritmos de crescimento das economias
interna e mundial.
1.1 Comércio
Os indicadores do comércio varejista revelaram, ao
término do primeiro e início do segundo trimestre do ano,
continuidade da expansão das vendas nos segmentos mais
sensíveis às condições do mercado de trabalho e relativo
arrefecimento naqueles onde as operações de crédito são
mais relevantes.
De acordo com a Pesquisa Mensal do Comércio
(PMC), divulgada pelo Instituto Brasileiro de Geografa
e Estatística (IBGE), as vendas do comércio ampliado
aumentaram 1,1% no trimestre encerrado em abril, em
relação ao finalizado em janeiro, quando se elevaram
3%, na mesma base de comparação, considerados dados
dessazonalizados. Esse resultado decorreu de crescimentos
em seis dos dez segmentos pesquisados, com ênfase nos
relativos a outros artigos de uso pessoal e doméstico, 3,5%;
material de construção, 3,4%; móveis e eletrodomésticos
3,3%; tecidos, vestuário e calçados, 2,8%, contrastando com
os recuos assinalados nas vendas relativas a livros, jornais
revistas e papelaria, 10,4%, e de automóveis, motocicletas,
partes e peças, 1,4%.
1
Nível de atividade
Tabela 1.1 – Índice de volume de vendas
Variação percentual
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr
No mês
1/
Comércio varejista 1,3 0,1 1,0 -0,2
Combustíveis e lubrificantes 0,1 0,5 -1,0 -1,6
Hiper, supermercados 0,9 0,2 1,0 -0,2
Tecidos, vestuário e calçados 0,6 2,0 0,8 -3,2
Móveis e eletrodomésticos 4,0 -1,5 1,6 1,7
Artigos farmacêuticos, médicos 0,2 -0,6 -0,2 1,2
Livros, jornais, revistas e papelaria -12,1 -3,4 1,6 -2,0
Equipamentos e materiais para escritório -5,3 -1,9 13,2 -13,6
Outros artigos de uso pessoal -2,1 2,7 2,7 1,7
Comércio ampliado -0,3 -0,4 1,9 1,1
Materiais de construção 0,8 0,3 2,1 0,2
Automóveis e motocicletas -7,4 -1,2 4,0 1,7
Trimestre/trimestre anterior
1/
Comércio varejista 1,4 1,5 2,0 1,6
Combustíveis e lubrificantes 1,1 1,3 0,8 -0,2
Hiper, supermercados -0,1 0,4 1,3 1,4
Tecidos, vestuário e calçados -0,5 2,1 2,9 2,8
Móveis e eletrodomésticos 6,8 6,1 5,4 3,3
Artigos farmacêuticos, médicos 2,6 2,8 1,4 0,4
Livros, jornais, revistas e papelaria 10,1 0,7 -9,2 -10,4
Equipamentos e materiais para escritório 4,6 1,1 2,8 -1,1
Outros artigos de uso pessoal -0,7 -0,9 0,6 3,5
Comércio ampliado 3,0 1,7 1,0 1,1
Materiais de construção 3,7 4,7 4,2 3,4
Automóveis e motocicletas 7,1 2,9 -3,4 -1,4
No ano
Comércio varejista 8,2 8,4 6,8 7,6
Combustíveis e lubrificantes 6,3 7,3 5,6 4,4
Hiper, supermercados 4,2 3,5 2,7 4,7
Tecidos, vestuário e calçados 9,8 11,8 9,6 7,3
Móveis e eletrodomésticos 19,1 19,7 16,8 17,4
Artigos farmacêuticos, médicos 12,7 11,7 9,4 9,5
Livros, jornais, revistas e papelaria 12,5 13,6 9,3 8,1
Equipamentos e materiais para escritório 7,4 11,0 8,3 5,5
Outros artigos de uso pessoal 4,9 8,5 7,1 8,4
Comércio ampliado 11,2 12,9 7,0 8,2
Materiais de construção 16,5 17,8 13,5 12,5
Automóveis e motocicletas 16,4 21,0 6,3 8,5
Fonte: IBGE
1/ Dados dessazonalizados.
12 | Relatório de Inflação | Junho 2011
As vendas do comércio varejista, conceito que exclui
os segmentos veículos, motos, partes e peças, e material de
construção, registraram aumentos respectivos de 1,6% e
1,4% nos períodos mencionados, ressaltando-se, no trimestre
fnalizado em abril, as elevações assinaladas no Nordeste,
2,6% e no Sudeste, 1,9%.
Os segmentos relacionados à alimentação, mais
sensíveis às condições de emprego e renda dos consumidores,
mostram maior dinamismo. Considerados dados
dessazonalizados, as vendas reais do setor supermercadista,
que detém participação aproximada de 32% na PMC,
cresceram 3,6% no trimestre fnalizado em abril, em relação
ao encerrado em janeiro, de acordo com a Associação
Brasileira de Supermercados (Abras). Adicionalmente,
o índice Serasa Experian de Atividade do Comércio, de
abrangência nacional, construído a partir de consultas
mensais realizadas pelos estabelecimentos comerciais,
aumentou 0,7% na mesma base de comparação.
As vendas dos setores mais relacionados às
condições de crédito apresentaram acomodação, em
patamar elevado. Nesse contexto, as vendas de automóveis
e comerciais leves, divulgadas pela Federação Nacional
da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave),
cresceram 1% no trimestre encerrado em maio, em relação
ao terminado em fevereiro, quando se elevaram na mesma
magnitude, em relação ao trimestre anterior, considerados
dados dessazonalizados.
Os indicadores de inadimplência registraram
aumento moderado no trimestre. A relação entre o número
de cheques devolvidos por insufciência de fundos e o total
de cheques compensados atingiu 6,2% em maio, ante 5,6%
em igual mês do ano anterior, ressaltando-se as elevações
respectivas de 1,4 p.p. e de 1,1 p.p. observadas nas regiões
Norte e Nordeste. No mesmo sentido, o Indicador Serasa
Experian de Inadimplência do Consumidor
1
cresceu 21,7%,
no período, ressaltando-se que as dívidas com fnanceiras,
cartões de crédito e empresas não fnanceiras, que detêm
participação de 36% no indicador geral, exerceram a
principal contribuição para a elevação do indicador.
Adicionalmente, de acordo com a Associação Comercial de
São Paulo (ACSP), a taxa de inadimplência no estado atingiu
8,1% em maio, ante 6,6% em igual mês de 2010.
1/ O indicador incorpora anotações negativas junto a fnanceiras, cartões de crédito, empresas não fnanceiras, bancos, títulos protestados e segunda
devolução de cheques por insufciência de fundos.
150
160
170
180
190
200
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Fonte: IBGE
Gráfico 1.1 – Índice de volume de vendas no varejo –
Conceito ampliado
Dados dessazonalizados
2003 = 100
136
144
152
160
168
200
220
240
260
280
300
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Móveis e eletrodomésticos
Hipermercados e supermercados
Fonte: IBGE
Gráfico 1.2 – Índice de volume de vendas no varejo –
Segmentos selecionados
Dados dessazonalizados
2003 = 100
Móveis e eletrodomésticos Hipermercados e supermercados
170
195
220
245
270
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Gráfico 1.3 – Índice de volume de vendas
(veículos, motos, partes e peças)
Dados dessazonalizados
2003 = 100
Fonte: IBGE
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 13
Os indicadores destinados a avaliar as expectativas
dos consumidores, embora sigam em patamar elevado,
registraram retração na margem. Considerados dados
dessazonalizados, o Índice de Confança do Consumidor
(ICC), da Fundação Getulio Vargas (FGV), atingiu 115,4
pontos em maio de 2011, assinalando recuo mensal de
2,4%, o terceiro nesta base de comparação, ressaltando que
o Índice da Situação Atual (ISA) e o Índice de Expectativas
(IE) experimentaram retrações idênticas, no período. Apesar
da retração na margem, o ICC supera a respectiva média
histórica em 5,2 pontos, situando-se 8,8 pontos abaixo do
recorde de novembro de 2010.
O Índice Nacional de Expectativa do Consumidor
(Inec), divulgado mensalmente a partir de março de 2010
pela Confederação Nacional da Indústria (CNI), registrou
estabilidade em maio, interrompendo sequência de seis
retrações mensais. Ocorreram, no mês, melhoras nos
componentes que avaliam as expectativas em relação ao
desemprego e à própria renda, e deterioração no relacionado
às expectativas de infação.
O Índice Nacional de Confança (INC), elaborado
pela Ipsos Public Affairs para a ACSP, totalizou 143
pontos em maio, recuando 4,7% em relação a abril e 2,1%
comparativamente a igual mês de 2010. A evolução mensal
do INC apresentou reduções mais acentuadas nas classes
C, 10 pontos, e D/E, 6 pontos, enquanto segmentado por
regiões o indicador registrou retrações nas regiões Nordeste,
18,2%; Sudeste, 3,2%, Norte/Centro-Oeste, 2,9% e aumento
na região Sul 11,6%.
O ICC, divulgado pela Federação do Comércio do
Estado de São Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao município
de São Paulo, após registrar recuo mensal de 4% em maio,
elevou-se 0,5%, para 153,8 pontos, em junho, resultado de
variações respectivas de 0,5% tanto no Índice de Condições
Econômicas Atuais (Icea) quanto no Índice de Expectativa
do Consumidor (IEC).
O IEC, calculado pela Federação do Comércio do
Estado do Rio de Janeiro (Fecomércio-RJ) para a região
Metropolitana do Rio de Janeiro, atingiu 118 pontos em
maio, recuando 1,1% em relação a abril, quinto recuo
consecutivo nesta base de comparação.
95
100
105
110
115
120
125
130
110
120
130
140
150
160
170
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
INC ICC
Fontes: ACSP e FGV
Gráfico 1.4 – Índice Nacional de Confiança (INC –
ACSP) e Índice de Confiança do Consumidor (ICC –
FGV)
ICC
Set 2005 = 100 INC
110
112
114
116
118
120
122
Abr
2010
Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan
2011
Fev Mar Abr Mai
Fonte: CNI
Gráfico 1.5 – Índice Nacional de Expectativa do
Consumidor
2001 = 100
14 | Relatório de Inflação | Junho 2011
1.2 Produção
Produção industrial
A produção física da indústria aumentou 1,9% no
trimestre encerrado em abril, em relação ao fnalizado em
janeiro, quando havia crescido 0,6%, na mesma base de
comparação, de acordo com dados dessazonalizados da
Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF)
do IBGE. A indústria extrativa recuou 1,8% no período,
enquanto a de transformação assinalou expansão de 1,9%,
com ênfase no dinamismo dos segmentos material eletrônico
e equipamentos de comunicação, 15,8%; farmacêutico,
11,1%; e produtos de metal, 10,2%, neutralizado, em parte,
pelas retrações nas indústrias de fumo, 11,2%; mobiliário,
3,2%; e de máquinas para escritório e equipamentos de
informática, 3%.
A análise por categorias de uso revela que a indústria
de bens de capital cresceu 4,6% no trimestre, seguindo-se
as elevações nas produções de bens de consumo duráveis,
1,3%; bens de consumo semi e não duráveis, 1,2%; e bens
intermediários, 0,9%.
O índice de pessoal ocupado assalariado, considerados
dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal –
Empregos e Salários (Pimes) do IBGE, aumentou 0,4% no
trimestre encerrado em abril, em relação ao fnalizado em
janeiro, ante expansão de 1,9% da produção física industrial,
contribuindo para que a produtividade do fator trabalho
aumentasse 1,5% no período. A folha de pagamento real
cresceu 3,2%, na mesma base de comparação.
A Utilização da Capacidade Instalada (UCI) da
indústria de transformação atingiu 84,4% em maio, de acordo
com a Sondagem da Indústria de Transformação (SIT) da
FGV. A UCI média recuou 0,3 p.p. no trimestre fnalizado
em maio, em relação ao encerrado em janeiro, considerados
dados dessazonalizados, resultado de decréscimos
respectivos de 1,1 p.p., 0,7 p.p., 0,2 p.p. e 0,1 p.p. nas
indústrias de material de construção, bens de consumo não
duráveis, duráveis e de bens intermediários, e de aumento
de 0,3 p.p. na indústria de bens de capital.
O Índice de Confança da Indústria
2
(ICI), considerados
dados dessazonalizados da FGV, atingiu 109,9 pontos em
maio, decrescendo 1,3% em relação ao mês anterior. Embora
se mantendo em patamar de otimismo, a trajetória recente do
indicador sinaliza tendência de acomodação.
Tabela 1.2 – Produção industrial
Trimestre/trimestre anterior
1/
%
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr
Indústria geral 0,6 0,9 1,9 1,9
Por seção
Indústria extrativa 0,3 -0,5 -1,5 -1,8
Indústria de transformação 0,6 0,8 1,9 1,9
Por categoria de uso
Bens de capital 2,5 3,2 4,9 4,6
Bens intermediários 0,6 0,7 0,9 0,9
Bens de consumo 0,4 0,2 1,6 1,3
Duráveis 2,6 3,3 5,4 1,3
Semi e não duráveis -0,1 -0,2 1,1 1,2
Fonte: IBGE
1/ Dados dessazonalizados.
2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo.
100
105
110
115
120
125
130
120
130
140
150
160
170
180
190
200
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
Gráfico 1.8 – Produção industrial
1/
Bens de capital e intermediários
Bens de capital
2002 = 100
Bens de capital Bens intermediários
Fonte: IBGE
1/ Séries com ajuste sazonal.
Bens intermediários
2002 = 100
104
108
112
116
120
120
140
160
180
200
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Gráfico 1.7 – Produção industrial
1/
Bens de consumo
Duráveis
2002 = 100
Duráveis Semi e não duráveis
Fonte: IBGE
1/ Séries com ajuste sazonal.
Semi e não duráveis
2002 = 100
100
110
120
130
140
150
160
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Gráfico 1.6 – Produção industrial
1/
Indústria geral e seções
2002 = 100
Indústria geral Indústria extrativa
Indústria de transformação
Fonte: IBGE
1/ Séries com ajuste sazonal.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 15
O ICI médio da indústria de transformação recuou
2,1 pontos no trimestre encerrado em maio, em relação
ao finalizado em fevereiro, resultado de decréscimos
nas indústrias de material de cosntrução, 5,7 p.p.; bens
intermediários, 2,4 p.p.; bens de consumo não duráveis, 1,2
p.p.; e bens de consumo duráveis, 0,2 p.p., e elevação de 2,3
p.p. na indústria de bens de capital. O Índice de Gerentes de
Compras
3
(PMI), considerada a série dessazonalizada pela
Markit, atingiu 50,8 pontos em maio.
Serviços
O Índice de Confiança de Serviços (ICS), que
mensura a confança do empresariado do setor de serviços,
em patamar historicamente elevado, atingiu 133,5 pontos em
maio, ante 135,3 pontos em abril e 133,4 pontos em igual
mês de 2010. O resultado mensal do ICS refetiu as quedas de
2,1% e 0,7% registradas no Índice de Situação Atual (ISA-S)
e no Índice de Expectativas (IE-S), respectivamente.
O Índice Gerente de Compras (PMI-Serviços)
4
,
calculado pela Markit e divulgado pelo HSBC, atingiu 53,3
pontos em maio no quesito atividade de negócios, sugerindo
manutenção da tendência de elevação da atividade no setor.
O indicador sem ajuste sazonal atingiu 55,5 pontos, maior
patamar desde dezembro de 2009.
Índice de Atividade Econômica do
Banco Central – Brasil
O Índice de Atividade Econômica do Banco Central
– Brasil (IBC-Br) registrou elevação de 1,3% no trimestre
encerrado em abril, em relação ao fnalizado em janeiro,
quando crescera 1%, no mesmo tipo de comparação,
considerados dados dessazonalizados. O indicador mensal,
após registrar elevações de 0,4% em fevereiro e 0,5% em
março, aumentou 0,4% em abril.
A comparação interanual revela que o IBC-Br
cresceu 2,5% em relação a abril de 2010, ante 11,5% em
março e 7,1% em fevereiro. O indicador registrou aumento
3/ O PMI sintetiza a evolução mensal dos indicadores de novos pedidos, produção, emprego, prazo de entrega e estoque de insumos. Valores superiores
a 50 representam expansão mensal da atividade.
4/ O indicador é construído baseado em respostas mensais enviadas por executivos de cerca de 400 empresas privadas do setor de serviços, com painel
selecionado de forma a replicar a real estrutura do setor, cobrindo as atividades de transporte e comunicação, intermediação fnanceira, serviços
empresariais, serviços pessoais, informática e tecnologia da informação, e hotéis e restaurantes. Valores acima de 50 representam crescimento da
atividade.
76
78
80
82
84
86
88
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
CNI FGV
Fontes: CNI e FGV
1/ Séries com ajuste sazonal.
Gráfico 1.9 – Utilização da capacidade instalada
Indústria de transformação
%
35
40
45
50
55
60
95
105
115
125
135
145
Jan
2009
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2010
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
ICS PMI-Serviços
Fontes: FGV e Markit
ICS
PMI-Serviços
Dados dessazonalizados
Gráfico 1.10 – Índice de Confiança de Serviços
ICS e PMI-Serviços
120
125
130
135
140
145
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Fonte: IBGE
Gráfico 1.11 – Índice de Atividade Econômica do Banco
Central
Dados dessazonalizados
2002 = 100
16 | Relatório de Inflação | Junho 2011
de 3,5% no trimestre encerrado em abril, em relação a igual
intervalo de 2010, acumulando expansão de 5,7% em 12
meses.
1.3 Mercado de trabalho
Emprego
A taxa de desemprego, considerada a Pesquisa
Mensal de Emprego (PME) do IBGE, que abrange as seis
principais regiões metropolitanas do país, atingiu 6,4% em
abril, menor valor histórico para o mês, reduzindo-se 0,1 p.p.
em relação a março e 0,9 p.p. em 12 meses. Considerados
dados dessazonalizados, a taxa média de desemprego atingiu
6,1% no trimestre encerrado em abril, mesmo patamar
registrado no trimestre encerrado em janeiro e o mais
reduzido na análise trimestral. Observaram-se, no trimestre,
elevações de 1% no total de pessoas ocupadas e de 0,9% na
População Economicamente Ativa (PEA).
De acordo com o Cadastro Geral de Empregados
e Desempregados (Caged), do Ministério do Trabalho e
Emprego (MTE), foram criados 797,8 mil postos de trabalho
no primeiro quadrimestre de 2011, ante 962,3 mil em igual
intervalo do ano anterior, dos quais 382,3 mil no setor de
serviços; 179,1 mil na indústria de transformação; e 97,3
mil na construção civil.
O rendimento médio real habitualmente recebido
do trabalho principal nas seis regiões metropolitanas
abrangidas pela PME cresceu 3,1% no trimestre encerrado
em abril, em relação a igual período em 2010, com ênfase
no aumento de 7,3% registrado no segmento de empregos
informais. A segmentação por grupos de atividade revela
que os aumentos mais acentuados nos rendimentos reais
ocorreram na indústria, 8,1%; nos serviços domésticos, 5%;
e na construção civil, 4,3%. A massa salarial aumentou 5,6%,
na mesma base de comparação.
1.4 Produto Interno Bruto
O PIB cresceu 1,3% no primeiro trimestre, em
relação ao quarto trimestre de 2010, de acordo com dados
dessazonalizados das Contas Nacionais Trimestrais do
IBGE.
5
6
7
8
9
10
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
2009 2010 2011
Gráfico 1.12 – Taxa de desemprego aberto
%
Fonte: IBGE
85
90
95
100
105
110
115
120
125
130
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
Total Com carteira
Sem carteira Conta própria
Gráfico 1.13 – Rendimento habitual médio real
Março 2002 = 100
Fonte: IBGE
Tabela 1.3 – Evolução do emprego formal
Novos postos de trabalho – Acumulado no período (em mil)
Discriminação 2010 2011
No ano 1º Trim. Abr No ano
Total 2 136,9 525,6 272,2 797,8
Indústria de transformação 485,0 127,8 51,3 179,1
Comércio 519,6 -4,6 41,6 37,0
Serviços 864,3 267,9 114,4 382,3
Construção civil 254,2 67,4 29,9 97,3
Agropecuária -25,9 40,6 28,1 68,7
Serviços ind. de util. pública 17,9 3,2 1,8 5,0
Outros
1/
22,0 23,4 5,1 28,4
Fonte: MTE
1/ Inclui extrativa mineral, administração pública e outras.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 17
A análise sob a ótica da oferta revela que o
desempenho do PIB na margem decorreu de elevações
respectivas de 3,3%, 2,2% e 1,1% no setor primário, na
indústria e nos serviços. Ressalte-se que os dois primeiros
segmentos haviam experimentado resultados negativos ou
estabilidade nos trimestres fnalizados em setembro e em
dezembro de 2010, enquanto os serviços registram trajetória
crescente desde o fnal de 2009.
Pela ótica da demanda, os crescimentos da Formação
Bruta de Capital Fixo (FBCF) e dos consumos do governo e
das famílias atingiram 1,2%, 0,8% e 0,6%, respectivamente,
ante, na mesma ordem, variações de 0,4%, -0,3% e 2,3%,
no último trimestre de 2010. Adicionalmente, ocorreram
retrações respectivas de 3,2% e 1,6% nas exportações e nas
importações.
O PIB registrou aumento de 4,2% em relação ao
primeiro trimestre de 2010, resultado de crescimentos,
segundo a ótica da produção, de 4% nos serviços; 3,5% na
indústria e de 3,1% na agropecuária. No setor terciário, as
atividades que apresentaram dinamismo mais acentuado
foram intermediação financeira, seguros, previdência
complementar e serviços relativos, 6,4%; comércio, 5,5%; e
serviços de informação, 5,1%. O desempenho da indústria foi
impulsionado, em especial, pelos crescimentos da construção
civil, 5,2%; da produção e distribuição de eletricidade, gás e
água, 4,9%; e da indústria extrativa, 4%, enquanto no setor
primário foram relevantes as expansões nas culturas de soja,
arroz, milho, algodão e fumo.
No âmbito da demanda, o componente interno
contribuiu com 5,3 p.p. para o crescimento interanual do PIB,
ante 6,6 p.p. no trimestre encerrado em dezembro de 2010,
resultado de expansões de 8,8% na FBCF, 5,9% no consumo
das famílias e 2,1% no consumo do governo. O setor
externo, traduzindo aumentos respectivos de 13,1% e 4,3%
nas importações e nas exportações, exerceu contribuição
negativa de 1,1 p.p., no período
1.5 Investimentos
Os investimentos, excluídas as variações de
estoques, aumentaram 8,8% no primeiro trimestre de 2011,
em relação a igual período do ano anterior, de acordo com
as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE. Esse resultado,
acentuadamente superior ao crescimento do PIB, constitui
indicativo importante de sustentabilidade do atual ciclo
Tabela 1.4 – Produto Interno Bruto
Trimestre ante trimestre imediatamente anterior
Dados dessazonalizados
Variação %
Discriminação 2010 2011
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri
PIB a preços de mercado 2,2 1,6 0,4 0,8 1,3
Agropecuária 2,1 2,9 -2,7 -0,7 3,3
Indústria 3,1 2,0 -0,9 0,2 2,2
Serviços 1,5 1,1 1,0 0,8 1,1
Consumo das famílias 2,0 1,1 1,7 2,3 0,6
Consumo do governo -0,1 1,7 -0,1 -0,3 0,8
Formação Bruta de
Capital Fixo 4,2 4,1 2,9 0,4 1,2
Exportação 5,6 0,1 3,9 3,3 -3,2
Importação 10,3 6,9 6,0 1,5 -1,6
Fonte: IBGE
Tabela 1.5 – Produto Interno Bruto
Trimestre ante igual trimestre do ano anterior
Variação %
Discriminação 2010 2011
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri
Agropecuária 5,4 10,4 7,0 1,1 3,1
Indústria 15,1 14,1 8,3 4,3 3,5
Extrativa mineral 14,7 16,6 16,6 14,8 4,0
Transformação 17,3 14,1 7,1 2,4 2,4
Construção civil 15,1 16,6 9,6 6,2 5,2
Produção e distribuição de
eletricidade, gás e água 8,4 10,0 8,0 5,1 4,9
Serviços 6,2 6,0 4,9 4,6 4,0
Comércio 15,3 12,1 9,0 7,5 5,5
Transporte, armazenagem
e correio 12,5 11,1 7,5 5,3 4,7
Serviços de informação 2,9 3,5 4,0 4,8 5,1
Intermediação financeira,
seguros, previdência com-
plementar e serviços
relativos 9,6 10,2 11,4 11,4 6,4
Outros serviços 3,4 4,1 2,9 3,7 3,5
Atividades imobiliárias
e aluguel 1,6 1,7 1,5 1,9 1,9
Administração, saúde
e educação públicas 2,5 2,9 2,3 1,5 2,8
Valor adic. a preços básicos 8,4 8,5 5,9 4,2 3,8
Impostos sobre produtos 14,7 13,3 12,1 10,1 6,5
PIB a preços de mercado 9,3 9,2 6,7 5,0 4,2
Consumo das famílias 8,4 6,4 5,9 7,5 5,9
Consumo do governo 2,7 5,6 4,1 1,2 2,1
Formação Bruta de
Capital Fixo 28,4 28,1 21,2 12,3 8,8
Exportação 14,7 7,2 11,3 13,5 4,3
Importação 39,6 38,9 40,9 27,2 13,1
Fonte: IBGE
18 | Relatório de Inflação | Junho 2011
de crescimento econômico. Na margem, considerados
dados dessazonalizados, a FBCF cresceu 1,2% em relação
ao trimestre encerrado em dezembro de 2010, quando se
elevara 0,4%, oitavo aumento consecutivo neste tipo de
comparação.
A absorção de bens de capital aumentou 13,2% no
primeiro trimestre do ano, em relação a igual período de
2010, resultado de aumentos respectivos de 8,4%, 7,3%
e 27,1% na produção, exportação e importação desses
bens. Vale ressaltar que a evolução da indústria de bens de
capital refetiu, em especial, as expansões nos segmentos
construção civil, 24,4%, e equipamentos de transporte,
13,9%, contrastando com os recuos registrados nas indústrias
de bens agrícolas, 1,6%, e de bens destinados ao setor de
energia elétrica, 5,2%.
Os desembolsos do sistema BNDES – Banco Nacional
de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), Agência
Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES
Participações S.A. (BNDESpar) – somaram R$24,9 bilhões
no primeiro trimestre de 2011, recuando 2,2% em relação
a igual período do ano anterior. Os recursos destinados à
agropecuária e à indústria de transformação contraíram-se
19,7% e 8,4%, respectivamente, enquanto os desembolsos
para a indústria extrativa aumentaram 259,4%. Os recursos
absorvidos pelos segmentos comércio e serviços, e indústria
de transformação representaram, na ordem, 60,3% e 27,9%
do total dos desembolsos do período.
1.6 Conclusão
A economia brasileira manteve ritmo de crescimento
no primeiro trimestre do ano, com condições favoráveis
para o mercado de trabalho, consumo das famílias e
investimentos. Em 2011, as informações disponíveis
sugerem que a economia deverá crescer em ritmo menos
intenso, cenário consistente com os efeitos das ações de
política monetária e das medidas macroprudenciais adotadas
recentemente.
Tabela 1.6 – Produção industrial
Variação % sobre mesmo período do ano anterior
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr
Insumos da construção civil 6,0 12,1 -0,8 -1,9
Bens de capital 8,3 19,2 0,0 0,1
Tipicamente industrializados 5,3 -1,0 5,1 -2,0
Agrícolas -7,3 1,3 0,5 -16,0
Peças agrícolas 5,3 10,1 8,0 28,7
Construção 23,2 28,8 21,5 12,1
Energia elétrica -1,4 6,3 -17,1 -22,8
Equipamentos de transporte 8,2 30,1 5,5 7,0
Misto 7,5 15,3 -6,9 -3,5
Fonte: IBGE
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 19
A infação recuou no trimestre encerrado em maio,
com ênfase na moderação dos preços dos bens agrícolas,
neutralizada, em parte, pelos aumentos nos custos da
construção civil. A evolução dos preços ao consumidor
traduziu, em especial, o arrefecimento das pressões no
segmento de preços livres, notadamente dos grupos
alimentação e, evidenciando a exaustão do impacto dos
reajustes anuais das mensalidades escolares, educação.
Ressalte-se que as taxas de inflação ao consumidor
acumuladas em doze meses seguem em elevação, mas com
perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011.
2.1 Índices gerais
O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna
(IGP-DI), da FGV, variou 1,12% no trimestre encerrado em
maio, ante 2,33% naquele fnalizado em fevereiro, resultado
do impacto mais acentuado das desacelerações nos preços
ao consumidor e ao produtor, em relação ao do aumento na
variação dos preços da construção. Considerados períodos
de doze meses, o IGP-DI aumentou 9,14% em maio, menor
taxa desde outubro de 2010, ante 11,12% em fevereiro,
desaceleração associada, em grande parte, à trajetória do
Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA).
A elevação do IPA atingiu 0,22% no trimestre
encerrado em maio, ante 2,42% naquele fnalizado em
fevereiro, recuo decorrente, em especial, da redução
de 2,79% nos preços agrícolas, sobretudo, nos de soja,
algodão, arroz, laranja, bovinos e aves. Os preços industriais
cresceram 1,33%, ressaltando-se as elevações nos itens
minerais metálicos, 12,13%; carvão mineral, 5,88%; e
produtos farmacêuticos, 4,42%; e as retrações nos relativos
a produtos alimentícios e bebidas, 2,00%, e metalurgia
básica, 0,77%. A variação acumulada do Índice de Preços
ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna (IPA-DI)
2
Preços
Tabela 2.1 – Índices gerais de preços
Variação % mensal
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr Mai
IGP-DI 0,98 0,96 0,61 0,50 0,01
IPA 0,96 1,23 0,60 0,24 -0,63
IPC-Br 1,27 0,49 0,71 0,95 0,51
INCC 0,41 0,28 0,43 1,06 2,94
Fonte: FGV
20 | Relatório de Inflação | Junho 2011
em 12 meses atingiu 10,30% em maio, ante 13,69% em
fevereiro.
O Índice de Preços ao Consumidor (IPC) variou
2,18% no trimestre encerrado em maio, ante 2,51% naquele
terminado em fevereiro. Considerados períodos de 12 meses,
o indicador apresentou elevações de 6,02% e 6,37%, em
fevereiro e em maio, respectivamente.
O Índice Nacional de Custo da Construção (INCC)
registrou variações respectivas de 4,48% e 1,37% nos
períodos considerados. Considerados períodos de doze
meses, o INCC apresentou elevações de 7,44% em fevereiro
e de 8,52% em maio.
2.2 Índices de preços ao
consumidor
O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo
(IPCA), divulgado pelo IBGE, aumentou 2,04% no trimestre
encerrado em maio, ante 2,28% naquele fnalizado em
fevereiro. A segmentação do IPCA revela que o desempenho
trimestral do indicador refletiu a menor variação, de
2,52% para 1,69%, dos preços livres – favorecidos pelo
arrefecimento na elevação nos preços da alimentação. Por
outro lado, houve aumento, de 1,68% para 2,91%, na variação
dos preços monitorados, ressaltando-se as contribuições dos
itens taxa de água e esgoto, energia elétrica, passagem aérea,
gasolina, remédios e ônibus urbano.
A trajetória dos preços livres refetiu os impactos
das reduções, de 3,55% para 2,08%, na variação dos preços
de bens e serviços não comercializáveis que refetiram,
sobretudo, a sazonalidade dos preços nos segmentos
alimentos in natura e educação, e de 1,36% para 1,23% na
relativa aos preços comercializáveis.
Considerados períodos de doze meses, o IPCA
registrou variação de 6,55% em maio, ante 6,01% em
fevereiro, resultado do recuo, de 7,17% para 6,80%, na
variação dos preços livres, e do aumento, de 3,29% para
5,96%, na dos monitorados. Assinale-se que a trajetória
dos preços livres evidencia a redução nos preços dos bens
duráveis e a desaceleração recente nos preços de não
duráveis, contrastando com a maior variação, de 8,39% para
8,54%, dos preços dos serviços, que refetiu, em especial, as
contribuições dos aumentos respectivos de 10,33% e 8,72%
nos itens empregado doméstico e serviços de educação.
0,0
0,4
0,8
1,2
1,6
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 2.2 – Evolução do IPCA
Variação % mensal
IPCA Monitorados Livres
Fonte: IBGE
-6
-4
-2
0
2
4
6
Jan
2009
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2010
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
Agrícola Industrial
Gráfico 2.1 – Evolução do IPA (10, M e DI) – Agrícola
e industrial
Variação % mensal
Fonte: FGV
Tabela 2.2 – Preços ao consumidor
Variação % mensal
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr Mai
IPCA 0,83 0,80 0,79 0,77 0,47
Livres 0,79 0,93 0,68 0,56 0,44
Comercializáveis 0,43 -0,02 0,27 0,60 0,36
Não comercializáveis 1,10 1,78 1,05 0,52 0,50
Serviços 0,87 2,28 0,85 0,54 0,59
Monitorados 0,94 0,47 1,05 1,29 0,55
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 21
O índice de difusão atingiu, em média, 64,15% no
trimestre encerrado em maio (62,76% em igual período do ano
anterior), ante 64,41% naquele fnalizado em fevereiro.
2.3 Monitorados
Os preços monitorados aumentaram 2,91% no
trimestre fnalizado em maio, respondendo por 0,84 p.p.
da variação de 2,04% registrada pelo IPCA no período,
com ênfase nas pressões exercidas pelos reajustes nos
itens gasolina, remédios, ônibus urbano e passagem aérea.
Adicionalmente, as tarifas de energia elétrica aumentaram
2,16%, com elevações em Recife, 7,20%; Salvador, 8,31%;
Porto Alegre, 4,02%; e Belo Horizonte, 4,58%. Por sua vez,
os preços das passagens de ônibus interestadual recuaram
2,11%.
A variação dos preços monitorados atingiu 4,37% nos
cinco primeiros meses do ano, ante 1,59% em igual período
do ano anterior, enquanto, considerados períodos de doze
meses, totalizou 5,96% em maio, ante 3,29% em fevereiro.
2.4 Núcleos
O núcleo por exclusão
5
variou 1,77% no trimestre
encerrado em maio, ante 2,34% naquele terminado em
fevereiro. Em doze meses, a variação atingiu 6,30% em maio,
ante 5,92% em fevereiro. O núcleo calculado por médias
aparadas com suavização
6
registrou aumentos respectivos
de 1,74% e 1,47% nos trimestres considerados, acumulando
variações em doze meses de 5,86% em maio e 5,70% em
fevereiro. O núcleo de dupla ponderação
7
cresceu 1,98% no
trimestre fnalizado em maio, ante 2,23% naquele encerrado
em fevereiro, enquanto, consideradas variações em doze
meses, aumentou 6,68% em maio, ante 6,07% em fevereiro.
O núcleo de infação do IPC da FGV, calculado pelo
método das médias aparadas com suavização, aumentou
1,47% no trimestre encerrado em maio, ante 1,29% naquele
52
55
58
61
64
67
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 2.3 – Índice de difusão do IPCA
Proporção do número de subitens com aumentos
Média móvel trimestral
%
Fonte: IBGE
5/ Calculado a partir da exclusão de dez itens do subgrupo alimentação no domicílio (tubérculos, raízes e legumes; cereais, leguminosas e oleaginosas;
hortaliças e verduras; frutas; carnes; pescados; açúcares e derivados; leites e derivados; aves e ovos; e óleos e gorduras) e dos itens combustíveis
domésticos e veiculares.
6/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador exclui os itens cuja variação mensal se situe, na distribuição, acima do percentil 80 ou abaixo do
percentil 20, além de suavizar ao longo de doze meses a futuação de itens cujas variações são concentradas em poucos períodos do ano.
7/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador consiste na reponderação dos pesos originais – baseados na importância de cada item para a cesta
do IPCA – pelos respectivos graus de volatilidade relativa, um procedimento que reduz a importância dos componentes mais voláteis.
Tabela 2.3 – Preço ao consumidor
Variação % mensal
Discriminação Pesos 2011
Jan Fev Mar Abr Mai No ano
IPCA 100,00 0,83 0,80 0,79 0,77 0,47 3,71
Livres 70,94 0,78 0,93 0,68 0,56 0,44 2,99
Monitorados 29,06 0,94 0,47 1,05 1,29 0,55 4,37
Principais itens
Gasolina 4,18 0,62 0,50 1,97 6,26 0,85 10,50
Ônibus urbano 3,90 4,13 1,30 0,95 0,22 0,79 7,56
Gás encanado 0,10 6,21 1,13 0,07 0,00 -0,12 7,36
Água e esgoto 1,58 0,07 0,42 0,66 1,00 2,32 4,54
Remédios 2,77 -0,06 -0,22 0,15 2,41 1,20 3,50
Telefone celular 1,27 0,00 1,69 0,67 0,02 0,83 3,24
Gás veicular 0,10 -1,95 -0,36 1,25 1,35 2,74 3,00
Plano de saúde 3,45 0,59 0,59 0,59 0,59 0,59 2,99
Energia elétrica 3,12 -0,38 0,09 0,34 0,94 0,87 1,87
Óleo diesel 0,08 0,71 0,65 0,37 0,07 -0,03 1,78
Gás de bujão 1,14 0,12 0,03 0,29 0,08 0,21 0,73
Pedágio 0,12 0,15 0,02 0,00 0,00 0,00 0,17
Fonte: IBGE
Tabela 2.4 – Preços ao consumidor e seus núcleos
Variação % mensal
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr Mai
IPCA (cheio) 0,83 0,80 0,79 0,77 0,47
Exclusão 0,76 0,96 0,70 0,52 0,54
Médias aparadas com suavização 0,54 0,40 0,49 0,60 0,64
Dupla ponderação 0,80 0,70 0,70 0,68 0,59
IPC-Br (cheio) 1,27 0,49 0,71 0,95 0,51
Médias aparadas 0,41 0,32 0,43 0,55 0,48
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV
22 | Relatório de Inflação | Junho 2011
fnalizado em fevereiro. Considerados períodos de doze
meses, o indicador registrou aumentos de 5,13% em maio
e de 5,02% em fevereiro.
2.5 Expectativas de mercado
De acordo com a Pesquisa Focus – Relatório de
Mercado de 3 de junho, as medianas das projeções relativas
às variações anuais do IPCA para 2011 e 2012 atingiram
6,2% e 5,1%, respectivamente, ante 6% e 5%, ao fnal de
março. A mediana das expectativas para a infação doze
meses à frente – suavizada – situou-se em 5,04%, ante 5,34%
em 31 de março.
A mediana relativa à variação do Índice Geral de
Preços – Mercado (IGP-M) para 2011 deslocou-se de 6,9%,
ao fnal de março, para 6,7%, em 3 de junho, e a referente ao
IPA-DI, de 7,4% para 6,7%. No mesmo período, a mediana
da variação para 2012 do IGP-M passou de 4,9% para 5,0%,
e a relativa ao IPA-DI, de 4,8% para 4,7%.
A mediana, para 2011, das expectativas relacionadas
à evolução dos preços administrados ou monitorados por
contratos atingiu 5% em 3 de junho, ante 4,6% ao fnal de
março. Para 2012, as projeções mantiveram-se em 4,5%.
A mediana da taxa de câmbio projetada pelo
mercado para o fnal de 2011 passou de R$1,70/US$, ao
fnal de março, para R$1,61/US$, em 3 de junho, enquanto
a relativa ao fnal de 2012 foi revisada de R$1,75/US$ para
R$1,70/US$. As medianas das projeções para as taxas de
câmbio médias em 2011 e em 2010 recuaram, na ordem, de
R$1,67/US$ e R$1,73/US$, em 31 de março, para R$1,61/
US$ e R$1,67/US$, em 3 de junho.
2.6 Conclusão
O comportamento dos preços ao consumidor nos
últimos meses refetiu, em parte, o esgotamento de pressões
sazonais relacionadas ao grupo educação e a desaceleração
dos preços livres, em especial, no grupo alimentação. Vale
ressaltar, entretanto, que a infação acumulada em doze
meses deve permanecer em patamar elevado, mas com
tendência de recuo no segundo semestre.
4
5
6
7
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 2.4 – Núcleos de inflação
Variação % em 12 meses
IPCA Exclusão
Médias aparadas
com suavização
Dupla ponderação
Fontes: IBGE e Banco Central
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 23
A evolução dos preços dos serviços, em
ambiente de aumento da massa salarial real e relativa
rigidez de oferta de serviços no curto prazo, vem
se destacando entre os principais determinantes
da inflação plena. Nessas circunstâncias, este
boxe objetiva contribuir para a compreensão do
desempenho recente dos preços ao consumidor, ao
analisar a trajetória de indicadores que identifcam
pressões de demanda e de custos sobre o setor de
serviços.
A análise de pressões de custos no segmento
serviços considera a evolução dos índices de
produtividade e de salários reais
1
, estimados segundo
a metodologia apresentada no boxe “Salário Real
e Produtividade: alterações recentes”, do Boletim
Regional de abril de 2011
2
. Observe-se que os
serviços considerados nesta análise correspondem
a 23,7% da cesta do Índice Nacional de Preços
ao Consumidor Amplo (IPCA), uma vez que não
incluem todos os serviços contemplados pelo índice,
em especial: (i) os serviços constantes do grupo de
monitorados e administrados por contrato, a exemplo
de transportes públicos, e (ii) os serviços em que
salários têm pouca relevância na composição dos
custos, a exemplo de aluguéis.
O Gráfico 1 apresenta a evolução dos
indicadores de produtividade e de salários reais,
ressaltando-se o descolamento mais acentuado
entre as duas trajetórias a partir do início de 2010.
Considerando 2007 como base, o índice do salário
Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços
no IPCA
1/ Para o cálculo dos índices de produtividade e de salários reais, foi considerada a atividade “Outros Serviços”, das Contas Nacionais Trimestrais,
que abrange serviços prestados às empresas, saúde/educação mercantis, serviços às famílias e associativas, alojamento e alimentação, manutenção
e reparação e serviços domésticos.
2/ Em relação aos dados, foram incluídos, neste boxe, os referentes à Pesquisa Mensal de Emprego (PME) da Região Metropolitana de Curitiba (RMC),
elevando a abrangência dos indicadores de população ocupada e rendimentos médios de 39% para 42% do PIB nacional, de acordo com dados do
Produto Interno Bruto dos Municípios, estimados pelo IBGE para 2008
98
102
106
110
114
118
I
2008
II III IV I
2009
II III IV I
2010
II III IV I
2011
Produtividade Salário real
Gráfico 1 – Brasil – Serviços (cesta IPCA)
2007 = 100
24 | Relatório de Inflação | Junho 2011
real atingiu 117,6 no primeiro trimestre de 2011,
patamar 13,1 p.p. superior ao relativo ao índice da
produtividade.
Esse afastamento, que pode ser atribuído
a um ambiente em que prevalece certa rigidez de
oferta, está associado essencialmente à evolução dos
salários reais no segmento. A propósito, conforme o
Gráfco 2, os salários reais, após registrarem relativa
estabilidade de 2003 a 2006, passaram a apresentar
correções semelhantes às do salário mínimo,
registrando-se
3
aumentos reais respectivos de 5%
e 6,7%, em 2009; 6,6% e 7,7% em 2010; e 4,3% e
3,8% em 2011.
Pelo lado da demanda, a análise de pressões
no segmento de serviços é conduzida a partir da
comparação entre a oferta do segmento de serviços
considerados na cesta do IPCA e a demanda potencial
por tais serviços.
O indicador de oferta corresponde à
agregação do Valor Adicionado Bruto (VAB) dos
subsetores outros serviços e atividades imobiliárias
e aluguéis, das contas nacionais trimestrais. O
indicador de demanda potencial por serviços (DPS)
admite condições usuais de maximização de utilidade
dos agentes sujeita a restrição orçamentária, com a
participação de um bem i na cesta de consumo de
uma família k como função dos preços, da renda
e do quadrado da renda (modelo QUAIDS)
4
, com

representando a participação; p, os preços; e w,
a renda:
(1)
O Gráfco 3 apresenta, no eixo das abscissas,
os percentis das famílias ordenadas de acordo com
a renda domiciliar per capta do trabalho e, no eixo
das ordenadas, a participação da despesa de serviços
na despesa total das famílias. Identifca-se, segundo
dados de 2008 da Pesquisa de Orçamentos Familiares
(POF), do IBGE, aumento do peso dos serviços
nas despesas das famílias com níveis mais altos de
renda, especifcamente, dos itens serviços pessoais
(empregada doméstica, cabeleireiro, entre outros),
0
5
10
15
20
25
30
0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100
Gráfico 3 – Participação dos serviços no consumo
das famílias por percentil da distribuição da renda
domiciliar per capita (%)
Fonte: IBGE (POF-2008)
3/ Consideradas médias dos trimestres encerrados em março do ano t e em dezembro do ano t-1.
4/ Modelo QUAIDS: Blundell, R.; Pashardes, P.; Weber, G. What do we learn about consumer demand patterns from micro data? The American
Economic Review, 83(3), p. 570-597, June 1993
θ
( )
k k
j i
k
i
w w p f ) ( ,
2
, ,
= θ

60
70
80
90
100
110
120
I
2003
III I
2004
III I
2005
III I
2006
III I
2007
III I
2008
III I
2009
III I
2010
III I
2011
Salário mínimo nacional Salário serviços – IPCA
Gráfico 2 – Salários reais
2007 = 100
Fontes: IBGE (PME) e MTE
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 25
educação e saúde. Ressalte-se, ainda, que, de acordo
com o exercício, a demanda por serviços se apresenta
mais sensível a aumentos de renda das famílias de
renda mais alta.
A estimativa dos pesos do setor de serviços
no orçamento familiar permite, portanto, relacionar
o consumo de serviços com a renda domiciliar per
capita, que foi segmentada em decis. Assumindo, por
simplicidade, que as mudanças dos preços relativos
no período analisado não implicaram alterações
relevantes no comportamento do consumidor, a DPS
é dada pela expressão (2), explicita a participação
dos serviços, , como função da renda
domiciliar per capita média do k-ésimo decil no
trimestre t:
(2)
Com base nos pressupostos acima, a evolução
da oferta e da demanda “potencial” para o segmento
de serviços considerados no IPCA encontra-se
no Gráfico 4. Observe-se que, após registrarem
aumentos semelhantes até o terceiro trimestre de
2007, a oferta se expandiu à taxa média de 0,8%
a.t. até o quarto trimestre de 2010 e a DPS, de 2,5%
a.t. Esse descompasso é consistente com a visão de
que houve mudanças nos padrões de consumo das
famílias em decorrência da ascensão social de parte
da população, bem como com a hipótese de certa
rigidez da oferta.
Em síntese, este boxe contribui para o
entendimento da dinâmica recente dos preços ao
consumidor, ao analisar a trajetória de indicadores
que identifcam pressões de demanda e de custos
sobre o setor de serviços. Os indicadores de pressões
de custo sugerem, no período considerado, ganhos
de produtividade inferiores aos aumentos reais
de salário, o que, em parte, seria explicado pela
vinculação dos salários do setor ao salário mínimo,
que, em termos reais, aumentou 76,5% no período
amostral. Adicionalmente, o exercício sugere que
pressões de demanda observadas a partir do fnal de
2007 teriam contribuído para o descolamento entre
a infação de serviços e a plena.
) (
k
t
w f = θ
∑ =
=
k
t k t
w DPS θ
10
1
48
49
50
51
52
53
54
55
90
100
110
120
130
140
150
160
170
180
I
2003
III I
2004
III I
2005
III I
2006
III I
2007
III I
2008
III I
2009
III I
2010
III I
2011
Demanda potencial Oferta
Gráfico 4 – Serviços (cesta IPCA) – Pressões de
demanda
2003 = 100
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 27
3.1 Crédito
As operações de crédito do sistema financeiro
registraram moderação no trimestre encerrado em maio,
evolução consistente com as ações de política monetária e
ações macroprudenciais recentemente implementadas. Vale
ressaltar que esse movimento ocorre em cenário de elevação
das taxas de juros e spreads bancários, relativa estabilidade
dos prazos médios das carteiras e aumento marginal das
taxas de inadimplência.
O crescimento do crédito se mostrou equilibrado
entre as carteiras fundamentadas em recursos livres e em
recursos direcionados, observando-se relativo arrefecimento
nas contratações por parte das famílias, as mais afetadas pelas
medidas, em particular, no que se refere a fnanciamentos de
veículos e crédito pessoal. No segmento de pessoas jurídicas,
apresentaram maior dinamismo as modalidades capital de
giro e conta garantida.
O saldo total das operações de crédito, computados
recursos livres e direcionados, atingiu R$1.804 bilhões
em maio, elevando-se 4% no trimestre e 20,4% em doze
meses, e passando a representar 46,9% do PIB, ante 46,2%
em fevereiro e 44% em igual período do ano anterior.
As representatividades dos bancos públicos, dos bancos
privados nacionais e das instituições estrangeiras no total
das operações de crédito totalizaram 41,8%, 41% e 17,2%,
respectivamente, registrando, na ordem, variações trimestrais
de -0,2 p.p., 0,3 p.p. e -0,1 p.p.
O crédito ao setor privado somou R$1.736 bilhões
em maio, expandindo-se 4,2% no trimestre e 20,8% em
doze meses. Os fnanciamentos destinados ao comércio,
somaram R$183,9 bilhões, aumentando 4,4% no trimestre.
As operações relacionadas à indústria cresceram 3,5%, para
R$378,5 bilhões, com relevância para os ramos de siderurgia,
energia e agronegócios. As operações direcionadas a
outros serviços, evidenciando a demanda dos segmentos
3
Políticas creditícia, monetária e fiscal
Tabela 3.1 – Evolução do crédito
R$ bilhões
Discriminação 2011 Variação %
Fev Mar Abr Mai 3 12
meses meses
Total 1 735,0 1 753,6 1 776,6 1 804,5 4,0 20,4
Recursos livres 1 132,9 1 145,1 1 161,5 1 179,6 4,1 18,1
Direcionados 602,0 608,6 615,2 624,9 3,8 25,1
Participação %:
Total/PIB 46,2 46,4 46,6 46,9
Rec. livres/PIB 30,2 30,3 30,5 30,6
Rec. direc./PIB 16,0 16,1 16,1 16,2
15
30
45
Público Privado nacional Estrangeiro
Mai 2010 Mai 2011
Gráfico 3.1 – Crédito segundo controle do capital das
instituições financeiras
% do saldo
4,1
20,9
7,2
7,8
9,9
32,8
17,3
3,8
21,0
8,9
7,2
10,2
32,1
16,8
0
5
10
15
20
25
30
35
Setor
público
Indústria Habi-
tação
Rural Comér-
cio
PF Outros
serviços
Mai 2010 Mai 2011
Gráfico 3.2 – Crédito para atividades econômicas
Composição %
28 | Relatório de Inflação | Junho 2011
transportes, consultoria de negócios e energia, atingiram
R$303,3 bilhões, expandindo-se 3,2% no trimestre.
O volume de crédito ao setor público situou-se em
R$68,2 bilhões, recuando 0,3% no trimestre, mas registrando
alta de 10,4% em doze meses. A redução trimestral refetiu
a diminuição de 3,8% no saldo das operações envolvendo
o governo federal e a expansão de 3,3% na dívida bancária
dos estados e municípios, que, traduzindo o impacto
de financiamentos do BNDES para investimentos em
infraestrutura urbana, na esfera estadual, totalizou R$34,8
bilhões.
O volume de provisões constituídas pelas instituições
fnanceiras somou R$100,7 bilhões em maio, equivalendo
a 5,6% do total da carteira de empréstimos do sistema
fnanceiro. O saldo provisionado cresceu 4,5% no trimestre,
em linha com o aumento de 0,1 p.p. na taxa de inadimplência
do sistema fnanceiro, que atingiu 3,4%.
Operações de crédito com recursos
direcionados
Os créditos direcionados totalizaram R$624,9
bilhões em maio, expandindo-se 3,8% no trimestre e 25,1%
em doze meses. Os financiamentos habitacionais com
recursos da caderneta de poupança e do Fundo de Garantia
do Tempo de Serviço (FGTS) somaram R$151,8 bilhões,
registrando aumentos respectivos de 9,9% e 48,2%, nas bases
de comparação mencionadas. Incluídos os fnanciamentos
com recursos livres, o volume de crédito habitacional
totalizou R$161,4 bilhões, correspondendo a 4,2% do PIB
e elevando-se 10,3% no trimestre e 49,8% em doze meses.
O crédito rural, excluídas as operações do BNDES,
atingiu R$90,4 bilhões, com aumentos de 4,4% no trimestre
e de 10,7% em doze meses. A expansão trimestral refetiu,
em especial, o impacto dos aumentos respectivos de 3,8%
e 3,1% nos segmentos custeio e investimento, neutralizado,
em parte, pelo recuo de 4,3% nas operações destinadas à
comercialização. As participações dessas modalidades no
total do crédito rural situaram-se, respectivamente, em
40,7%, 51% e 8,3%.
Os fnanciamentos do BNDES, consideradas as
operações diretas e os repasses a instituições fnanceiras,
atingiram R$368,2 bilhões em maio, aumentando 1,3%
no trimestre e 21,2% em doze meses. Os desembolsos
Tabela 3.3 – Desembolsos do BNDES
R$ milhões
Discriminação Jan-mar Variação %
2010 2011
Total 25 463 24 898 -2,2
Indústria 7 811 7 751 -0,8
Extrativa 223 800 258,7
Produtos alimentícios 2 526 1 703 -32,6
Veículo, reboque e carroceria 615 504 -18,0
Coque, petróleo e combustível 467 639 36,8
Produtos químicos 319 484 51,7
Equipamentos de transportes 444 398 -10,4
Comércio/serviços 15 010 15 026 0,1
Transporte terrestre 6 039 6 274 3,9
Eletricidade e gás 2 511 2 189 -12,8
Comércio 2 240 2 249 0,4
Atividades auxiliares de transportes 488 599 22,7
Construção 1 254 1 282 2,2
Telecomunicações 115 123 6,8
Agropecuária 2 642 2 121 -19,7
Fonte: BNDES
Tabela 3.2 – Crédito com recursos direcionados
R$ bilhões
Discriminação 2011 Variação %
Fev Mar Abr Mai 3 12
meses meses
Total 602,0 608,6 615,2 624,9 3,8 25,1
BNDES 363,4 363,7 364,6 368,2 1,3 21,2
Direto 179,7 178,6 178,0 179,4 -0,2 9,0
Repasses 183,7 185,2 186,6 188,8 2,8 35,6
Rural 86,6 88,6 89,7 90,4 4,4 10,7
Bancos e agências 82,0 83,4 84,6 85,1 3,8 9,9
Cooperativas 4,6 5,2 5,1 5,3 14,1 24,9
Habitação 138,1 142,2 146,6 151,8 9,9 48,2
Outros 13,9 14,1 14,2 14,5 4,2 24,7
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 29
acumulados no primeiro trimestre do ano somaram R$24,9
bilhões, recuando 2,2% em relação a igual período de 2010,
evolução condicionada, fundamentalmente, pelo recuou de
19,7% nas contratações do setor agropecuário. As concessões
para micro, pequenas e médias empresas foram responsáveis
por 44,8% do total desembolsado no trimestre.
Operações de crédito com recursos
livres
O estoque das operações de crédito com recursos
livres somou R$1.180 bilhões em maio, aumentando 4,1%
no trimestre e 18,1% em doze meses. A carteira das pessoas
jurídicas totalizou R$586,7 bilhões, crescendo 4,4% no
trimestre e 17,8% em doze meses, com ênfase no dinamismo
das modalidades capital de giro e conta garantida. A carteira
de pessoas físicas somou R$592,8 bilhões, com expansões
de 3,8% no trimestre e de 18,4% em doze meses, ante, na
ordem, 4% e 19,4% no trimestre encerrado em fevereiro,
ressaltando-se que a desaceleração registrada na variação
trimestral evidenciou, em especial, o decréscimo de 10,4%
nas concessões para aquisição de bens, sobretudo, de
veículos.
Taxa de juros e inadimplência
A taxa média de juros do crédito referencial atingiu
40% a.a. em maio, aumentando 1,9 p.p. no trimestre e 5,1 p.p.
em doze meses. A trajetória ascendente refetiu os impactos
das medidas macroprudenciais adotadas recentemente e
dos aumentos da taxa básica de juros. Nesse contexto, o
spread bancário situou-se em 27,9 p.p., crescendo 1,8 p.p.
no trimestre e 3,9 p.p. em doze meses.
A taxa média de juros no segmento de pessoas físicas
atingiu 46,8% em maio, elevando-se 3 p.p. no trimestre e 5,3
p.p. em doze meses, ressaltando-se os aumentos trimestrais
respectivos de 3,1 p.p. e 1,7 p.p. nas modalidades aquisição
de veículos e crédito pessoal. A taxa relativa ao segmento
de pessoas jurídicas atingiu 31,1%, aumentando 0,5 p.p. no
trimestre e 4,2 p.p. em doze meses.
A taxa de inadimplência relativa ao crédito
referencial, considerados atrasos superiores a noventa dias,
situou-se em 5,1% em maio, variando 0,4 p.p. no trimestre
e mantendo estabilidade em doze meses. A evolução
Tabela 3.4 – Crédito com recursos livres
R$ bilhões
Discriminação 2011 Variação %
Fev Mar Abr Mai 3 12
meses meses
Total 1 132,9 1 145,1 1 161,5 1 179,6 4,1 18,1
Pessoa jurídica 561,8 569,0 578,5 586,7 4,4 17,8
Referencial
1/
471,0 476,4 484,9 492,2 4,5 18,9
Rec. domésticos 419,1 424,9 431,5 435,8 4,0 20,5
Rec. externos 51,9 51,5 53,4 56,4 8,8 8,1
Leasing
2/
39,1 38,7 37,6 37,1 -5,1 -19,1
Rural
2/
3,5 3,2 3,3 3,4 -3,9 -3,2
Outros
2/
48,1 50,7 52,7 54,1 12,3 54,7
Pessoa física 571,2 576,0 583,0 592,8 3,8 18,4
Referencial
1/
437,0 443,0 451,3 460,7 5,4 27,4
Cooperativas 26,5 26,7 27,2 27,6 4,3 21,0
Leasing 42,2 40,5 39,1 37,8 -10,3 -33,8
Outros 65,5 65,7 65,3 66,7 1,8 12,3
1/ Crédito referencial para taxas de juros, definido pela Circular nº 2.957,
de 30 de dezembro de 1999.
2/ Operações lastreadas em recursos domésticos.
24
26
28
30
32
36
40
44
48
52
Mai 2009 Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Média pessoas físicas Média pessoas jurídicas
Gráfico 3.3 – Taxas das operações de crédito com
recursos livres
% a.a. – Pessoas jurídicas
% a.a. – Pessoas físicas
25
30
35
40
45
50
10
14
18
22
26
30
34
Mai 2009 Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Média PJ PF
p.p. – PF
Gráfico 3.4 – Spread médio das operações de crédito
com recursos livres
p.p. – Média e PJ
30 | Relatório de Inflação | Junho 2011
trimestral refetiu as elevações respectivas de 0,6 p.p. e
0,3 p.p. registradas nos segmentos de pessoas físicas e de
pessoas jurídicas. Os atrasos de 15 a 90 dias apresentaram
acréscimos trimestrais respectivos de 0,4 p.p. e de 0,1 p.p.
nos segmentos mencionados, situando-se, na ordem, em
6,3% e 2,2%.
3.2 Agregados monetários
Os meios de pagamento restritos (M1) registraram
saldo médio diário de R$249,8 bilhões em maio. O recuo
de 2,9% relativamente a fevereiro refetiu as retrações
registradas nos saldos médios do papel-moeda em poder
do público, 3,1%, e dos depósitos à vista, 2,7%, enquanto a
expansão anual de 7,9% decorreu de acréscimos respectivos
de 11,1% e 5,6%. O saldo médio da base monetária atingiu
R$177,6 bilhões, com redução trimestral de 3,4% e aumento
anual de 11,1%.
Considerados saldos em fnal de período, a base
monetária totalizou R$178,3 bilhões em maio. A retração
trimestral de R$7,3 bilhões refetiu o impacto contracionista
das operações com o Tesouro Nacional, R$38,6 bilhões; das
operações com títulos públicos federais, R$1,9 bilhão; e dos
recolhimentos compulsórios, R$1,2 bilhão, neutralizado, em
parte, pelas compras líquidas de divisas pelo Banco Central,
R$31,7 bilhões, e pelos ajustes nas operações do Banco
Central no mercado de derivativos, R$1,1 bilhão.
Os meios de pagamento, no conceito M2, somaram
R$1,4 trilhão, aumentando 4,3% no trimestre e 21,6%
em doze meses, enquanto o M3 atingiu R$2,7 trilhões,
representando altas de 3,4% e 19,7% nos mesmos períodos
e o M4, R$3,2 trilhões, elevando-se, na ordem, 3,3% e
19,2%.
Taxas de juros reais e expectativas de
mercado
A curva da taxa de juros futuros dos contratos de
swap DI x pré de prazo mais curto apresentou aumento
ao longo do trimestre e, ao fnal de maio, tendência de
estabilidade, passando a acompanhar os contratos de prazo
mais longo. A taxa de juros futuros dos contratos de swap DI
x pré de 360 dias registrou queda de 129 p.b. no trimestre,
atingindo 12,4% a.a. ao fnal de maio.
0
30
60
90
120
150
180
210
240
270
300
Mai
2008
Set Jan Mai
2009
Set Jan Mai
2010
Set Jan Mai
2011
R$ bilhões
Base monetária M1
Gráfico 3.6 – Base monetária e meios de pagamento –
Média dos saldos diários
5
10
15
20
25
30
35
40
45
Nov Fev Mai
2009
Ago Nov Fev Mai
2010
Ago Nov Fev Mai
2011
%
M2 M3 M4
Gráfico 3.7 – Meios de pagamento ampliados
Variação percentual em 12 meses
1
3
5
7
9
Mai
2009
Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Gráfico 3.5 – Taxa de inadimplência
1/
%
Média PJ PF
1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.
10,0
10,5
11,0
11,5
12,0
12,5
13,0
3.12
2010
4.1
2011
2.2 2.3 1.4 3.5 31.5
% a.a.
Gráfico 3.8 – Taxas de juros
Selic Swap DI x Pré 30 dias
Swap DI x Pré 360 dias
Fonte: BM&F
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 31
A taxa Selic real ex-ante para os próximos doze
meses, calculada a partir da pesquisa Relatório de Mercado
de 31 de maio, atingiu 7% a.a, ante 6,5% a.a. ao fnal de
fevereiro. Contribuiu para esse resultado principalmente
a redução de 5,6%, em abril, para 5,1%, em maio, das
expectativas para a variação do IPCA nos próximos doze
meses.
Mercado de capitais
O Índice da Bolsa de Valores de São Paulo
(Ibovespa) apresentou acentuada volatilidade ao longo
do trimestre, atingindo 64.620 pontos no fnal de maio.
O valor de mercado das empresas listadas no índice se
manteve estável em R$1,9 trilhão, enquanto a média diária
do volume transacionado diminuiu 4,2% em relação ao
trimestre anterior. Avaliado em dólares, o Ibovespa subiu
0,8% no trimestre, enquanto os índices Dow Jones e Nasdaq
elevaram-se 2,8% e 1,9%, respectivamente.
O financiamento das empresas no mercado
de capitais, mediante emissões de ações, debêntures,
notas promissórias e colocação de recebíveis de direitos
creditórios, totalizou R$13,6 bilhões até maio de 2011, ante
R$23,2 bilhões em igual período de 2010, ressaltando-se a
contração, de R$10,3 bilhões para R$2 bilhões, nas emissões
de debêntures.
3.3 Política fiscal
O governo elevou a alíquota do Imposto sobre
Operações Financeiras (IOF) incidente sobre compras de
bens e serviços realizadas no exterior com cartão de crédito
para 6,38%, ao fnal de março. Adicionalmente, introduziu,
em abril, a cobrança de IOF de 6% sobre as operações
de empréstimos externos, contratadas na forma direta ou
mediante a emissão de títulos no mercado internacional com
prazo inferior a dois anos, e aumentou, de 1,5% para 3%, a
alíquota sobre as operações de crédito domésticas com pessoas
físicas, exceto as referentes a fnanciamentos imobiliários.
Objetivando aumentar o nível de formalização dos
microempresários, foi editada, em abril, medida provisória
reduzindo, de 11% para 5% do valor do salário mínimo, a
alíquota de contribuição previdenciária a que está sujeito o
4,0
4,5
5,0
5,5
6,0
6,5
7,0
7,5
8,0
Mar
2010
Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
Gráfico 3.9 – Taxa de juros ex-ante deflacionada pelo
IPCA para 12 meses
% a.a.
55 000
60 000
65 000
70 000
75 000
27.5
2010
13.7 25.8 8.10 25.11 11.1
2011
24.2 12.4 27.5
Gráfico 3.10 – Ibovespa
Pontos
Fonte: Bovespa
70
80
90
100
110
120
130
Jan
2010
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
Gráfico 3.11 – Bolsas de valores
Dez 2009 = 100
Ibovespa (R$) Dow Jones Nasdaq
0
2 000
4 000
6 000
8 000
10 000
12 000
14 000
Ações Notas
promissórias
Direitos
creditórios
Debêntures
2008 2009 2010 2011
Fonte: CVM
Gráfico 3.12 – Emissões primárias no mercado de
capitais
R$ milhões – Acumulado até Maio
32.593
32 | Relatório de Inflação | Junho 2011
empresário individual com receita bruta anual de até R$36
mil.
O governo encaminhou ao Congresso Nacional
projeto de lei de diretrizes orçamentárias para 2012. A meta de
superávit primário para o setor público consolidado foi fxada
em R$139,8 bilhões, 3,1% do PIB estimado para aquele ano,
dos quais 2,15% na esfera do Governo Central e 0,95% na
relativa aos governos regionais. O projeto prevê, de forma
semelhante ao ocorrido nos últimos anos, a possibilidade de
abatimento da meta de superávit das despesas relativas ao
Programa de Aceleração do Crescimento (PAC), estimadas
em 0,9% do PIB.
Necessidades de financiamento do
setor público
O superávit primário do setor público consolidado
atingiu R$57,3 bilhões, 4,54% do PIB, no primeiro
quadrimestre de 2011, ante 3,50% do PIB no período
correspondente do ano anterior. Essa evolução refetiu o
aumento dos superávits do Governo Central e dos governos
regionais, neutralizado, em parte, pela inversão, de superávit
para défcit, no resultado das empresas estatais.
A receita bruta do Governo Federal totalizou R$249,9
bilhões no quadrimestre, elevando-se 18%, 1 p.p. do PIB,
em relação a igual período de 2010. Esse resultado também
refete a base deprimida, haja vista que isenções tributárias
introduzidas durante a crise de 2008/2009 ainda estavam
em vigor no primeiro trimestre de 2010. A arrecadação do
Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI), refetindo os
aumentos da produção industrial e das importações, cresceu
30,1%, enquanto a relativa ao Imposto de Renda – Pessoa
Jurídica, evidenciando o desempenho favorável das empresas
no último trimestre de 2010 e o impacto da declaração de
ajuste relativa àquele ano, elevou-se 25,8%.
As despesas do Tesouro Nacional totalizaram
R$135,3 bilhões no quadrimestre finalizado em abril,
aumentando 9,5% em relação a igual intervalo de 2010.
Os gastos com pessoal e encargos cresceram 11%,
impulsionados pela elevação de R$4,8 bilhões das despesas
no Poder Executivo, e os referentes a custeio e capital, 8%,
destacando-se o aumento de 39,3% nos dispêndios com o
PAC. Consideradas como proporção do PIB, as despesas com
pessoal e as relativas a custeio e capital registraram recuos
respectivos de 0,04 p.p. e 0,23 p.p., no período.
Tabela 3.5 – Necessidades de financiamento do setor
público – Resultado primário
Segmento 2009 2010
Abr 2011
1/
R$ % R$ % R$ %
bilhões PIB bilhões PIB bilhões PIB
Governo Central -42,4 -1,3 -78,7 -2,1 -94,5 -2,5
Governos regionais -21,0 -0,7 -20,6 -0,6 -24,1 -0,6
Empresas estatais -1,3 -0,0 -2,3 -0,1 -1,0 -0,0
Total -64,8 -2,0 -101,7 -2,8 -119,6 -3,2
1/ Acumulado em doze meses até abril.
96
80
35
212
121
94
35
250
0
50
100
150
200
250
300
Impostos Contribuições Demais Total
R$ bilhões
2010 2011
Gráfico 3.13 – Receita bruta do Tesouro Nacional
Jan-abr
Tabela 3.6 – Despesas do Tesouro Nacional
Jan-abr
Discriminação 2010 2011
R$ % do R$ % do
milhões PIB milhões PIB
Total 123 560 11,0 135 320 10,7
Pessoal e encargos sociais 53 494 4,7 59 400 4,7
Custeio e capital 69 679 6,2 75 252 6,0
FAT 7 279 0,6 7 772 0,6
Subsídio e subvenções 3 453 0,3 3 005 0,2
Loas/RMV 7 231 0,6 8 121 0,6
Investimento 12 803 1,1 13 381 1,1
Outras 38 913 3,5 42 973 3,4
Transferências ao Bacen 388 0,0 668 0,1
Fonte: Minifaz/STN
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 33
O déficit da Previdência Social somou R$15,2
bilhões no quadrimestre, reduzindo-se 11,8%, 0,33 p.p. do
PIB, em relação a igual período de 2010. A arrecadação
líquida da Previdência, refetindo o aumento da massa
salarial, cresceu 16,2% enquanto as despesas com benefícios
previdenciários, traduzindo o impacto da correção no salário
mínimo sobre o valor médio das aposentadorias e auxílios
pagos, 10,1%.
As receitas do Governo Central – Tesouro Nacional,
Previdência Social e Banco Central – aumentaram 16% nos
quatro primeiros meses de 2011, em relação a igual período
de 2010, e as despesas, 9,7%, resultando em elevação de
62% no respectivo superávit.
As transferências para os governos regionais
totalizaram R$56,3 bilhões no período, elevando-se 27,3%
em relação ao intervalo correspondente de 2010, com ênfase
no impacto dos aumentos nos recursos transferidos por
meio dos fundos de participação, 32,8%, e nos repasses de
recursos do Fundeb, 132,2%. Ressalte-se que no primeiro
quadrimestre de 2010 a União havia repassado aos estados
e municípios, a título de apoio fnanceiro, R$1,3 bilhão, sem
correspondência em 2011.
A arrecadação do principal tributo regional, o
Imposto sobre a Circulação de Mercadorias e Serviços
(ICMS), cresceu 13,6% no primeiro trimestre de 2011,
em relação a igual período de 2010, enquanto a relativa
ao Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores
(IPVA) recuou 5,6%.
O superávit primário dos governos regionais
atingiu R$16,3 bilhões no quadrimestre encerrado em
abril, elevando-se 0,15 p.p. do PIB em relação ao período
equivalente do ano anterior. Houve melhora nos resultados
dos governos estaduais e dos municipais.
As empresas estatais registraram défcit de R$189
milhões no período, ante R$1,1 bilhão no quadrimestre
finalizado em abril de 2010, resultado de inversão, de
superávit de R$116 milhões para défcit de R$540 milhões,
no âmbito das empresas estatais federais, e de recuo de 68%
no superávit das empresas estatais estaduais.
Os juros nominais, apropriados por competência,
somaram R$78,6 bilhões no primeiro quadrimestre de 2011,
6,23% do PIB, elevando-se 0,9 p.p. do PIB em relação
a igual intervalo de 2010. Esse aumento foi infuenciado
pela aceleração do IPCA e pelo aumento da taxa Selic,
Tabela 3.7 – Resultado primário da Previdência Social
Jan-abr
R$ bilhões
Discriminação 2010 2011 Var. %
Arrecadação bruta 69,2 80,7 16,6
Restituição/devolução -0,2 -0,2 17,3
Transferência a terceiros -7,5 -9,0 19,5
Arrecadação líquida 61,5 71,5 16,2
Benefícios previdenciários 78,7 86,7 10,1
Resultado primário -17,2 -15,2 -11,8
Arrecadação líquida/PIB 5,5% 5,7%
Benefícios/PIB 7,0% 6,9%
Resultado primário/PIB -1,5% -1,2%
5
7
9
11
13
15
17
19
Receitas Despesas
Gráfico 3.14 – Crescimento das receitas e despesas
do Tesouro Nacional
Acumulado no ano até abril
%
31,6
7,3
38,9
32,3
11,9
44,2
42,9
13,4
56,3
0
10
20
30
40
50
60
Constitucionais Demais Total
2009 2010 2011
Gráfico 3.15 – Transferências para estados e
municípios em 2011
Jan-abr
R$ bilhões
12,0
12,5
13,0
13,5
14,0
0,6
0,7
0,8
0,9
1,0
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
% PIB
Superávit primário
Superávit primário Dívida líquida
Dívida líquida
Gráfico 3.16 – Governos regionais: superávit primário
acumulado em doze meses e dívida líquida
34 | Relatório de Inflação | Junho 2011
indicadores que incidem sobre parcela expressiva da dívida
mobiliária federal.
O setor público consolidado registrou déficit
nominal de R$21,3 bilhões no quadrimestre, 1,69% do PIB,
ante 1,83% do PIB nos quatro primeiros meses de 2010.
O fnanciamento desse défcit ocorreu mediante expansão
da dívida mobiliária, contrabalançada, em parte, pelas
reduções observadas no fnanciamento externo líquido, na
dívida bancária líquida e nas demais fontes de fnanciamento
interno, que incluem a base monetária.
Operações do Banco Central no
mercado aberto
As operações primárias do Tesouro Nacional com
títulos públicos federais resultaram em emissões líquidas de
R$57,8 bilhões no trimestre encerrado em abril, resultado de
colocações de R$130 bilhões e resgates de R$72,2 bilhões.
As operações de troca totalizaram R$14,3 bilhões, das quais
60,3% realizadas com Notas do Tesouro Nacional – Série B
(NTN-B) –, e 35% com Letras do Tesouro Nacional ( LTN).
Os resgates antecipados, concentrados em Letras Financeiras
do Tesouro (LFT) –, somaram R$0,7 bilhão.
O saldo médio diário das operações de fnanciamento
e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou
R$383,6 bilhões em abril. O recuo trimestral de 3,4%
decorreu de aumentos respectivos de R$144,8 bilhões para
R$163,2 bilhões, e de R$141,1 bilhões para R$164,5 bilhões
nas operações de seis meses e de duas semanas a três meses,
na ordem, e de retração, de R$111,4 bilhões para R$56
bilhões, naquelas com prazo inferior a duas semanas.
Dívida mobiliária federal
A dívida mobiliária federal, avaliada pela posição de
carteira, totalizou R$1.653,1 bilhões em abril, 43,4% do PIB,
registrando variações de 1,8 p.p. do PIB no trimestre e de -1,3
p.p. do PIB em doze meses. A elevação trimestral traduziu,
em especial, o impacto das emissões líquidas de R$61,5
bilhões realizados no mercado primário e da incorporação
de juros nominais de R$49,6 bilhões.
As participações dos títulos prefxados e daqueles
atrelados a índices de preços no total da dívida mobiliária
6,11
5,46
5,37
5,32
5,61
5,2
5,4
5,6
5,8
6,0
6,2
2007 2008 2009 2010 2011
% PIB
Gráfico 3.17 – Juros nominais apropriados
1/
1/ Valores acumulados em doze meses até abril.
Tabela 3.8 – Necessidades de financiamento do setor
público
Discriminação 2009 2010 Abr 2011
R$ % PIB R$ % PIB R$ % PIB
bilhões bilhões bilhões
Usos 106,2 3,3 93,7 2,5 21,3 6,7
Primário -64,8 -2,0 -101,7 -2,8 -57,3 -18,2
Juros 171,0 5,4 195,4 5,3 78,6 24,9
Fontes 106,2 3,3 93,7 2,5 21,3 6,7
Financiamento interno 161,5 5,1 178,5 4,9 83,1 26,4
Dívida mobiliária 265,5 8,3 35,2 1,0 137,3 43,5
Dívida bancária -123,2 -3,9 100,9 2,7 -22,2 -7,1
Outros 19,3 0,6 42,5 1,2 -31,9 -10,1
Financiamento externo -55,3 -1,7 -84,9 -2,3 -61,9 -19,6
0
100
200
300
400
500
600
Out
2008
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
R$ bilhões
Gráfico 3.18 – Posição líquida de financiamento dos
títulos públicos federais – Média diária
0
50
100
150
200
250
300
350
Jan
2010
Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan
2011
Fev Mar Abr
Até 2 semanas De 2 semanas a 3 meses 6 meses ou mais
Gráfico 3.19 – Operações compromissadas do Banco
Central – Volume por prazo – Média dos saldos diários
R$ bilhões
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 35
federal registraram acréscimos trimestrais respectivos de
2 p.p. e 0,8 p.p. em abril, enquanto as relativas aos títulos
vinculados à taxa over/Selic e aos financiamentos do
Banco Central por meio das operações de mercado aberto
reduziram-se 0,6 p.p. e 2,1 p.p. respectivamente.
O cronograma de amortização da dívida mobiliária
em mercado, exceto operações de fnanciamento, registrou
a seguinte estrutura de vencimentos em abril: 12,6% do
total em 2011; 19,1% em 2012; e 68,4% a partir de janeiro
de 2013. Os títulos vincendos em 12 meses representavam
20,9% da dívida mobiliária em mercado e o prazo médio
de vencimento da dívida atingia 41,8 meses, ante intervalos
respectivos de 21% a 25% e de 42 a 44,4 meses estabelecidos
pelo Plano Anual de Financiamento – 2011.
O estoque das operações reversas de swap cambial
totalizou R$17,5 bilhões em abril, ressaltando-se que o
resultado obtido nos três últimos meses – diferença entre a
rentabilidade do Depósito Interfnanceiro (DI) e a variação
cambial mais cupom – foi desfavorável ao Banco Central
em R$1,5 bilhão, no conceito caixa.
Dívida líquida do setor público
A Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) atingiu
R$1.518,7 bilhões em abril, 39,8% do PIB. A retração de
0,3 p.p. do PIB em relação a dezembro de 2010 refetiu as
contribuições do superávit primário, 1,5 p.p.; do crescimento
do PIB corrente, 1,4 p.p.; e da variação da paridade da cesta
de moedas que compõem a dívida externa líquida, 0,2 p.p. do
PIB; neutralizadas, em parte, pelos impactos da apropriação
dos juros nominais, 2,1 p.p.; da apreciação cambial de 5,6%
acumulada no ano, 0,7 p.p.; e do reconhecimento de dívidas,
0,1 p.p.
Em relação à evolução da composição da DLSP,
ressaltem-se os crescimentos quadrimestrais nas parcelas
indexadas à taxa Selic, 6,3 p.p., e ao IPCA, 2,6 p.p., e os
recuos nas parcelas sem remuneração, 4,1 p.p., e pré-fxada,
2,2, p.p.
A Dívida Bruta do Governo Geral – Governo Federal,
Instituto Nacional do Seguro Social (INSS), governos
estaduais e governos municipais – atingiu R$2.135,4 bilhões,
56% do PIB, em abril. O aumento quadrimestral de 1,3 p.p.
do PIB refetiu, em especial, a elevação, de 7,9% do PIB para
9,9% do PIB, no estoque de operações compromissadas.
Tabela 3.9 – Evolução da dívida líquida
Fatores condicionantes
Discriminação 2009 2010 Apr 2011
R$ % R$ % R$ %
milhões PIB milhões PIB milhões PIB
Dívida líquida
total – Saldo 1 362 711 42,8 1 475 820 40,2 1 518 660 39,8
Fluxos acumulados no ano
Variação DLSP 194 472 4,3 113 109 -2,6 42 840 -0,3
Fatores 194 472 6,1 113 109 3,1 42 840 1,1
NFSP 106 242 3,3 93 673 2,5 21 271 0,6
Primário -64 769 -2,0 -101 696 -2,8 -57 315 -1,5
Juros 171 011 5,4 195 369 5,3 78 586 2,1
Ajuste cambial 80 886 2,5 17 677 0,5 25 018 0,7
Dívida interna
1/
-3414 -0,1 1513 0,0 1903 0,0
Dívida externa 84 300 2,6 16 163 0,4 23 116 0,6
Outros
2/
10 907 0,3 1 533 0,0 -6 122 -0,2
Reconhecimento
de dívidas -345 0,0 2969 0,1 2673 0,1
Privatizações -3217 -0,1 -2742 -0,1 0 0,0
Efeito crescimento
PIB -1,9 -5,7 -1,4
1/ Dívida mobiliária interna indexada ao dólar.
2/ Paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida.
0
10
20
30
40
Over/Selic Prefixado Índices de
preços
Câmbio TR Mercado
aberto
Dez 2009 Dez 2010 Abr 2011
Gráfico 3.20 – Composição da dívida mobiliária
federal
1/
%
1/ Não inclui swap.
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
Jan
2007
Abr Jul Out Jan
2008
Abr Jul Out Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
Até 1 ano Entre 1 e 2 anos Acima de 2 anos
Gráfico 3.21– Perfil de vencimentos da dívida
mobiliária
%
36 | Relatório de Inflação | Junho 2011
3.4 Conclusão
As operações de crédito do sistema financeiro
nacional registraram moderação no início de 2011, em
resposta a ações macroprudenciais e ações de política
monetária recentemente implementadas. O arrefecimento
no ritmo de novas contratações vem ocorrendo, em especial,
nos empréstimos às famílias.
O aumento nas taxas de juros e a maior restritividade
para a concessão de empréstimos com prazos longos
contribuiu para o aumento, ainda que de forma reduzida,
da taxa de inadimplência no segmento de pessoas físicas a
partir de fevereiro. Esse indicador, porém, permanece em
patamar historicamente baixo.
A desaceleração registrada nos financiamentos
a pessoas jurídicas traduziu, em grande parte, a redução
nos desembolsos do BNDES, parcialmente compensada
pela recuperação dos adiantamentos a exportadores
(Adiantamento de Contratos de Câmbio – ACC). Nesse
cenário, estima-se que o mercado de crédito continuará a
crescer em ritmo moderado.
O dinamismo da atividade econômica no primeiro
quadrimestre, traduzindo-se no crescimento das receitas
públicas, e o esforço para a contenção de despesas
governamentais no período exerceram desdobramentos
favoráveis sobre as contas públicas, concorrendo para a
elevação do superávit primário, em linha com a meta fscal
prevista para o ano. Vale ressaltar que a consecução dessa
meta constitui fator relevante para a permanência do cenário
de estabilidade econômica e para a redução do nível de
endividamento líquido.
-45
-30
-15
0
15
30
45
60
75
Selic Prefixada IPCA Câmbio Outros
Percentual
2007 2008 2009 2010 Abr 2011
Gráfico 3.22 – DLSP – Participação percentual por
indexadores
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 37
O impulso fiscal, indicador destinado a
mensurar o impacto de medidas fscais discricionárias
do governo – ações pró-cíclicas ou anticíclicas que
não são vinculadas ao desempenho da economia
e à contratos, no curto prazo – constitui subsídio
importante para a condução da política monetária
1
.
Dada a relevância do assunto, este boxe avalia, sob
três métodos, a evolução da política fscal do Governo
Central – responsável pela maior parcela das metas
de superávit primário – no período 2001 a 2011.
A política fscal implementada desde fnal dos
anos 90 gerou superávits primários no setor público
consolidado e no Governo Central, que registraram
médias respectivas de 3,2% do Produto Interno Bruto
(PIB) e de 2,2% do PIB, de 2002 a 2010, conforme o
Gráfco 1. Considerando que no período mencionado
a taxa de crescimento real do PIB registrou oscilações
relevantes, o desempenho fscal do setor público e,
em particular, do Governo Central, esteve associado
não apenas à evolução de receitas, mas também ao
impacto de decisões discricionárias, tanto no que se
refere a elevação, quando ao corte de despesas.
A literatura sugere diversos métodos
de cálculo do impulso fiscal. Neste boxe, são
considerados três dos mais frequentemente utilizados:
(1) do Fundo Monetário Internacional (FMI); (2) da
Organização para Cooperação e Desenvolvimento
Econômico (OCDE); e (3) o holandês, representados
nas equações a seguir
2
:
Impulso Fiscal
1/ Defnições menos elaboradas de impulso fscal podem incluir a própria diferença entre o resultado primário de um período em relação ao período
anterior, medida que, mesmo tendo a vantagem da simplicidade, ignora o efeito do ciclo econômico, conforme comentado.Ver, a respeito, Alesina
e Perotti (1995). O impulso fscal é geralmente calculado considerando as contas primárias do governo, mas é possível calculá-lo com base no
resultado nominal. Ver, a respeito, IMF (2006).
2/ Exemplo de estudo semelhante, feito para o caso mexicano, pode ser visto em Sidaoui (2003).
1
2
3
4
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Superávit primário – Governo central
Superávit primário – Setor público consolidado
Gráfico 1 – Superávit primário
% PIB
1/
1/ Acumulado em doze meses até abril.
38 | Relatório de Inflação | Junho 2011








∆ − ∆ −








∆ − ∆ = Y
Y
T
T Y
Y
G
G FMI
p
p
0
0
0
0
( ) ( )








− − ∆ −








− − ∆ =



− p
T
p
G
Y Y
Y
T
T Y Y
Y
G
G OCDE
1
1
1
1
ρ ρ








∆ − ∆ −








∆ − ∆ =




Y
Y
T
T Y
Y
G
G Holandês
p
p
1
1
1
1
Onde:
G – despesas do governo;
T – receitas do governo;
Y e Y
P
– PIB efet i vo e pot enci al ,
respectivamente;
e – elasticidade das despesas e
r e c e i t a s do governo em relação ao PIB,
respectivamente;
Os subscritos o, t e -1 indicam, respectivamente,
os períodos base, período t e período anterior a t.
O método do FMI calcula o impulso tendo
como referência um ano base onde o produto efetivo
se aproxime do potencial. No método da OCDE, são
calculadas as elasticidades das receitas e despesas do
governo, as quais são implicitamente consideradas
unitárias no método do FMI
3
. O método holandês
assemelha-se ao do FMI, mas toma como referência
o ano anterior.
Ressalte-se que nos métodos do FMI e
holandês as receitas e despesas do governo são
consideradas ciclicamente neutras se variam na
mesma proporção do produto nominal e potencial,
respectivamente, e o cálculo do impulso fscal tende a
convergir mais acentuadamente. O cálculo do impulso
fscal de acordo com o método da OCDE considera
que as receitas e despesas são ciclicamente neutras
se variam de acordo com as elasticidades estimadas,
podendo, portanto, apresentar maior discrepância
em relação aos resultados dos dois outros métodos.
Vale enfatizar que os três métodos somente ajustam
o comportamento das receitas e despesas públicas
G
ρ
T
ρ
G
ρ
T
ρ
3/ Discussão mais detalhada dos dois métodos pode ser encontrada em Heller et al (1986).
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 39
ao produto, ignorando o efeito de outras variáveis
econômicas – como câmbio e juros.
O PIB potencial foi calculado segundo o
modelo descrito em Areosa (2008), que considera
uma combinação dos métodos de fltro Hodrick e
Prescott (HP) e função de produção. As estimativas
de elasticidades de receitas e despesas do Governo
Central consideraram os valores divulgados pela
Secretaria do Tesouro Nacional na apuração do
resultado primário
4
. Para ano base, no caso do método
do FMI, foi escolhido 2001.
Os resultados encontram-se na Tabela 1 e
mostram compatibilidade entre si, ressaltando-se que
sinais positivos e negativos indicam, respectivamente,
política fscal (impulso) expansionista e contracionista.
Observe-se, por exemplo, que o impulso fscal foi
negativo em 2003, quando a taxa de crescimento real
do PIB foi a segunda menor do período amostral e
ocorreu aumento do superávit primário.
Em meados da década a política fiscal
apresentou certa neutralidade, voltou a se mostrar
contracionista em 2008, quando taxas elevadas
de crescimento do PIB foram acompanhadas por
elevação do superávit primário, e registrou reversão
em 2009, quando o governo adotou políticas
anticíclicas em resposta aos impactos do agravamento
da crise internacional e o impulso fscal atingiu os
valores mais expressivos do período amostral. Em
2010, novamente neutralidade, em linha com a
retirada dos estímulos mencionados
5
e com a entrada
em novo ciclo de expansão da economia.
Em 2011, considerando as hipóteses de
crescimento do PIB e de cumprimento da meta de
superávit primário, sem ajustes, definida para o
Governo Central
6
, o ajuste fscal deverá se situar
entre 0,8% e 1% do PIB, dependendo do método
considerado.
Em resumo, o cálculo do impulso fscal,
indicador que agrega subsídio relevante ao
4/ As elasticidades foram calculadas considerando as séries de receitas líquidas e despesas totais do Governo Central. Foram realizados ajustes apenas
em 2010, para desconsiderar as receitas da cessão onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras, dado seu caráter especial.
5/ Assim como no cálculo das elasticidades de receitas e despesas (ver nota 5), o cálculo do impulso em 2010 desconsiderou as receitas da cessão
onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras.
6/ A meta de superávit primário do Governo Central foi defnida na Lei de Diretrizes Orçamentárias em R$81,76 bilhões.
Tabela 1 – Impulso fiscal do Governo Central
% PIB
Método de cálculo
FMI OCDE Holandês
2001 0,0 0,1 0,0
2002 -0,5 -0,5 -0,5
2003 -0,5 -0,3 -0,5
2004 0,0 -0,4 0,1
2005 0,0 0,0 0,0
2006 0,3 0,3 0,4
2007 -0,1 -0,3 -0,1
2008 -0,9 -1,0 -0,9
2009 1,7 2,0 1,6
2010 0,2 -0,2 0,2
2011
1/
-0,9 -1,0 -0,8
1/ Considera crescimento real do PIB de 4%.
40 | Relatório de Inflação | Junho 2011
acompanhamento do impacto das atividades do
governo na economia, evidencia que, de 2001
a 2011, o Governo Central vem adotando ações
discricionárias para adequar a postura fscal aos ciclos
econômicos e à estratégia de manter a relação dívida/
PIB em trajetória decrescente.
Referências
ALESINA, Alberto; PEROTTI, Roberto.
(1995). Fiscal Expansions and Fiscal Adjustments
in OECD Countries. Working Paper Series. NBER,
n. 5214.
AREOSA, Marta. (2008). Combining
Hodrick-Prescott Filtering with a Production
Function Approach to Estimate Output Gap. Working
Paper Series. Banco Central do Brasil, n. 172.
HELLER, Peter; HASS, Richard; MANSUR,
Ahsan, (1986). A Review of the Fiscal Impulse
Measure. Occasional Paper. International Monetary
Fund, n.44.
INTERNATIONAL MONETARY FUND.
(2006). Methodology for Fiscal Impulse Calculations.
Regional Economic Outlook: Western Hemisphere.
Appendix, nov.
SIDAOUI, José. (2003). Implications of
Fiscal Issues for Central Banks: Mexico’s Experience.
BIS Papers. BIS, n. 20.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 41
O volume das operações de crédito no
Brasil passou de 26,3% do PIB, em abril de 2005,
para 46,6% do Produto Interno Bruto (PIB), em
abril de 2011. Nesse cenário, o objetivo deste
boxe consiste em avaliar essa expansão de crédito,
contextualizar e evidenciar os impactos das medidas
macroprudenciais
1
adotadas pelo Banco Central, em
dezembro de 2010.
A relação crédito/PIB, apesar de crescimento
signifcativo nos últimos anos, situa-se em patamar
inferior ao registrado internacionalmente, conforme
a Tabela 1.
Cabe mencionar que o crédito habitacional,
segmento mais dinâmico do mercado brasileiro nos
últimos anos, mesmo crescendo 49,6% no período de
doze meses encerrado em abril de 2011, representava
apenas 4,1% do PIB, percentual expressivamente
inferior ao assinalado internacionalmente (Tabela 2).
Fica evidente, ainda, que o crédito imobiliário explica
grande parte da diferença entre a razão crédito/PIB
para o Brasil e os demais países da amostra.
É relevante enfatizar que a evolução do
crédito nos últimos anos, mesmo abrangendo
um grupo crescente de tomadores com pouco ou
nenhum histórico de crédito, e apesar da crise de
2008/2009, não determinou mudança relevante sobre
a qualidade da carteira de crédito do sistema. De fato,
considerados apenas atrasos superiores a noventa
dias, 3,4% do volume total de crédito do sistema
Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais
1/ Segundo defnição do Comitê sobre o Sistema Financeiro Global (CGFS) do Banco de Compensações Internacionais (BIS), políticas macroprudenciais
incorporam dois objetivos principais: i) fortalecer a resiliência do sistema fnanceiro a retrações econômicas e ii) limitar ativamente o acúmulo de
riscos fnanceiros. Tais objetivos não são mutuamente excludentes e vão além do propósito da política microprudencial de assegurar que instituições
individuais tenham capital e liquidez sufcientes para absorver choques em suas carteiras de empréstimos e de funding. Políticas macroprudenciais
consideram, portanto, fatores de risco que transcendem circunstâncias individuais.
Tabela 1 – Crédito/PIB
Abril de 2011
Países selecionados (%)
Brasil 46,6
Área do Euro 105,9
Alemanha 90,0
Argentina 16,4
Espanha 163,0
EUA
1/
86,4
França 95,4
Holanda 134,7
Itália 96,2
Fontes: FED, BEA, BCE, Eurostat, BCRA, Indec.
1/ Apenas pessoas físicas.
Tabela 2 – Crédito habitacional/PIB
Abril de 2011
Países selecionados (%)
Brasil 4,1
Área do Euro 40,2
Alemanha 37,7
Espanha 61,2
EUA
1/
70,3
França 39,8
Holanda 66,1
Itália 22,9
Fontes: FED, Bureau of Economic Analysis, BCE, Eurostat.
1/ Dezembro de 2010.
42 | Relatório de Inflação | Junho 2011
financeiro nacional encontrava-se inadimplente
em maio de 2011 – o mínimo da série, iniciada em
março de 2000, atingiu 2,8% em setembro de 2008
(Gráfco 1).
No âmbito do crédito referencial
2
, a taxa
de inadimplência – atrasos superiores a noventa
dias – atingiu 4,5% em dezembro de 2010, menor
patamar após a crise fnanceira internacional, sendo
5,7% no segmento de pessoas físicas e 3,5% no de
pessoas jurídicas, ante mínimas históricas de 3,5%,
em fevereiro de 2005; 5,3%, em outubro de 2000;
e de 1,6%, em setembro de 2008, respectivamente
(Gráfico 2). Nos primeiros meses deste ano, a
inadimplência cresceu marginalmente, o que pode
ser atribuído, ao menos em parte, ao aumento nas
taxas de juros que se verifcou a partir de dezembro
de 2010.
Cabe ressaltar o aumento da participação
de modalidades de baixo risco e de prazos mais
dilatados no estoque de crédito nos últimos anos.
Nesse sentido, os fnanciamentos para aquisição de
veículos, as operações de leasing com essa fnalidade,
os fnanciamentos habitacionais e os empréstimos
consignados corresponderam, em conjunto, a 67,7%
do volume total de crédito a pessoas físicas em maio
de 2011, ante 53,5% em maio de 2005 (Gráfco 3).
A despeito de condições gerais bastante
favoráveis em termos agregados, foram identifcadas
fontes de riscos no aumento da alavancagem das
famílias e no alongamento de prazo dos contratos em
determinadas modalidades no crédito. Em resposta,
o Banco Central adotou, em dezembro de 2010,
medidas macroprudenciais com vista a conter esse
processo
3
.
Essas medidas – conforme evidenciado,
para os segmentos veículos e crédito pessoal,
nos Gráfcos 4 a 6 – de modo geral impactaram o
volume de concessões, as taxas de juros e os prazos
2/ O crédito referencial para taxa de juros é um subconjunto do crédito com recursos livres, compreendendo as principais modalidades, tais como
crédito pessoal, crédito para aquisição de bens, inclusive veículos, cartão de crédito, cheque especial. Não abrange empréstimos concedidos por
cooperativas, arrendamentos mercantis (leasing) e as parcelas que não sofrem incidência de taxas de juros nas operações com cartão de crédito.
3/ Foram elevados os recolhimentos compulsórios sobre depósitos a prazo; as exigibilidades adicionais sobre recursos à vista e a prazo; e o requerimento
de capital referente a operações de prazo superior a 24 meses no segmento de pessoas físicas, ressaltando-se que na modalidade crédito consignado
a medida foi aplicada nas operações com prazo superior a 36 meses. Cabe acrescentar que a alíquota de IOF incidente sobre operações de crédito
de pessoas físicas passou de 1,5% para 3%, em abril deste ano.
67,6%
50
54
58
62
66
70
Mai
2005
Mai
2006
Mai
2007
Mai
2008
Mai
2009
Mai
2010
Mai
2011
Gráfico 3 – Participação do crédito consignado,
leasing, financiamento de veículos e habitacional no
segmento de PF
%
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
Mai
2005
Mai
2006
Mai
2007
Mai
2008
Mai
2009
Mai
2010
Mai
2011
%
Gráfico 1 – Inadimplência – Geral
1
2
3
4
5
6
7
8
9
Mai
2005
Mai
2006
Mai
2007
Mai
2008
Mai
2009
Mai
2010
Mai
2011
%
PJ PF Geral
Gráfico 2 – Crédito referencial – Inadimplência
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 43
médios, contribuindo para a contenção da demanda
por novos empréstimos. Com efeito, a taxa de juros
média atingiu 30,4% em maio de 2011, ante 22,8%
em novembro de 2010, enquanto, na mesma base
de comparação, as concessões mensais recuaram de
R$11,2 bilhões para R$8,8 bilhões, e o prazo médio
a decorrer das novas operações, de 51,5 para 48,3
meses.
No mesmo período, as taxas de juros médias
na modalidade crédito pessoal aumentaram de 42%
para 49,7%, enquanto as concessões, após recuarem
de R$14,4 bilhões para R$13,7 bilhões, em abril,
atingiram R$15,1 bilhões em maio, e o respectivo
prazo médio decresceu de 45,7 meses para 43
meses.
Em síntese, a expansão dos estoques de
empréstimos ao longo dos últimos dez anos no
âmbito do sistema fnanceiro nacional verifcou-se
com estrita manutenção da qualidade do crédito.
Ainda assim, o contínuo monitoramento da sua
expansão justifcou a adoção pontual e tempestiva
de ações prudenciais de modo a assegurar a sua
sólida fundamentação. Os efeitos até aqui observados
das medidas implementadas em dezembro de 2010
demonstram a efcácia dessa atuação, que concorreu
para a redução de prazos e desaceleração do
crescimento do crédito, sobretudo nas modalidades
fnanciamentos de veículos e crédito pessoal.
400
450
500
550
600
650
700
750
800
200
250
300
350
400
450
500
550
600
650
700
29.10
2010
26.11 22.12 19.1
2011
14.2 14.3 7.4 5.5 31.5
Veículos Crédito pessoal
Gráfico 4 – Veículos e crédito pessoal -–concessões
média móvel 5 dias (R$ milhões)
Crédito pessoal
Veículos
36
40
44
48
52
46
47
48
49
50
51
52
1.11
2010
29.11 23.12 19.1
2011
14.2 14.3 7.4 5.5 31.5
Veículos Crédito pessoal
Gráfico 6 – Veículos e crédito pessoal – Prazo médio
das concessões
média móvel 5 dias (em meses)
Gráfico 6 – Veículos e crédito pessoal – Prazo médio
das concessões
Veículos Crédito pessoal
38
42
46
50
54
20
23
26
29
32
29.10
2010
26.11 22.12 19.1
2011
14.2 14.3 7.4 5.5 31.5
Veículos Crédito pessoal
Gráfico 5 – Veículos e Crédito pessoal – Taxa de
juros
média móvel 5 dias (%)
Crédito pessoal Veículos
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 45
A atividade da economia mundial, após ritmo intenso
no início do ano, refetiu o ambiente de elevação nos preços
das commodities, intensifcação da crise fscal em países
periféricos da Área do Euro e tensões geopolíticas no Norte
da África e Oriente Médio. Esse cenário, agravado pelos
desdobramentos do terremoto no nordeste do Japão, com
impactos muito além da produção local, se traduziu, exceto
em partes da Área do Euro, em desaceleração da atividade
nas principais economias maduras. A infação seguiu em
trajetória de alta nas principais economias desenvolvidas
e emergentes refetindo, de forma geral, os choques de
oferta das commodities observados a partir do segundo
semestre de 2010. No âmbito das economias emergentes,
tem-se verifcado aprofundamento dos ciclos de restrição
monetária.
4.1 Atividade econômica
O PIB dos Estados Unidos da América (EUA)
registrou crescimento anualizado de 1,8% no primeiro
trimestre de 2011. O recuo de 1,3 p.p. em relação ao trimestre
encerrado em dezembro do ano anterior refetiu, em grande
parte, as contribuições negativas dos gastos governamentais,
1,1 p.p., e do setor externo, 0,1 p.p., essa decorrente de
expansões respectivas de 7,6% e 9,2% nas importações e
nas exportações.
O consumo das famílias, a despeito do impacto
da elevação do preço do petróleo sobre a renda real,
aumentou 2,2% no período, enquanto o investimento do
setor privado, refetindo aumentos na formação de estoques
e nos investimentos em equipamentos e software, cresceu
12,3%. Ressalte-se que a formação bruta de capital fxo
das empresas aumentou 3,4% e o investimento residencial
recuou 4,1%.
4
Economia internacional
Tabela 4.1 – Maiores economias
Componentes do PIB
1/
Taxa % trimestral anualilzada
Discriminação 2009 2010 2011
II III IV I II III IV I
PIB
Estados Unidos -0,7 1,6 5,0 3,7 1,7 2,6 3,1 1,8
Área do Euro -0,7 1,7 1,1 1,3 3,9 1,6 1,0 3,4
Reino Unido -3,2 -1,1 1,9 0,8 4,3 2,9 -1,9 1,9
Japão 9,1 -2,0 6,3 9,1 0,2 3,8 -3,0 -3,7
China nd nd nd nd nd nd 10,0 8,7
Consumo das famílias
Estados Unidos -1,6 2,0 0,9 1,9 2,2 2,4 4,0 2,2
Área do Euro -0,0 -0,6 0,8 1,5 0,9 0,7 1,3 1,3
Reino Unido -2,9 -0,0 3,8 -0,8 2,0 -0,5 -1,2 -2,3
Japão
1/
5,0 0,2 2,9 3,8 -0,6 3,3 -3,9 -2,2
Formação Bruta de Capital Fixo das empresas
Estados Unidos -7,5 -1,7 -1,4 7,8 17,2 10,0 7,7 3,4
Área do Euro
2/
-8,9 -5,0 -3,3 -2,5 9,2 -0,7 -0,2 8,9
Reino Unido
2/
-16,5 0,2 -5,8 16,8 0,4 15,0 -7,2 -16,5
Japão -18,9 -8,8 5,2 5,7 11,2 4,4 0,5 -3,5
Investimento residencial
Estados Unidos -19,7 10,6 -0,8 -12,3 25,6 -27,3 3,3 -4,1
Área do Euro
3/
-6,4 -6,6 -6,4 -7,0 4,1 -3,3 -3,6 12,3
Reino Unido -17,2 6,8 -10,6 5,3 32,8 18,5 -14,2 nd
Japão -30,6 -27,6 -14,2 5,8 -2,2 8,0 13,3 2,9
Exportações de bens e serviços
Estados Unidos -1,0 12,2 24,4 11,4 9,1 6,7 8,6 9,2
Área do Euro -4,5 10,8 9,7 14,8 17,8 6,9 6,8 7,6
Reino Unido -6,9 3,5 15,5 -4,0 12,5 6,7 7,1 15,6
Japão 45,4 40,6 27,4 29,5 22,4 6,6 -3,3 2,8
Importações de bens e serviços
Estados Unidos -10,6 21,9 4,9 11,2 33,5 16,8 -12,6 7,6
Área do Euro -10,6 7,5 5,0 16,7 17,2 5,1 5,4 7,6
Reino Unido -8,8 4,4 17,7 7,7 8,8 7,8 13,5 -9,0
Japão -19,4 24,6 4,0 12,0 17,3 12,2 -1,3 8,2
Gastos do Governo
Estados Unidos 6,2 1,6 -1,4 -1,6 3,9 3,9 -1,7 -5,1
Área do Euro
4/
2,9 1,5 -0,2 -0,8 0,7 0,7 -0,3 3,2
Reino Unido
4/
0,6 -0,7 1,8 2,0 0,6 -1,9 1,5 4,1
Japão 11,3 2,6 4,5 -1,9 1,0 -0,5 -2,6 2,5
Fontes: BEA, Thomson, Cabinet Office e Eurostat.
1/ Informações referentes à China disponíveis apenas para o PIB e somente apartir
do último trimestre de 2010.
2/ Formação Bruta de Capital Fixo total (inclui governo).
3/ Gastos totais com contruções.
4/ Somente consumo do governo
46 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A taxa de desemprego nos EUA atingiu 9% em abril,
registrando o primeiro aumento desde novembro de 2010.
Nesse mês, os gastos reais das famílias elevaram-se 0,1% e
as vendas no varejo, 0,5%, menor taxa mensal desde junho
de 2010. Por sua vez, o PMI relativo ao setor de serviços
recuou de 59,7 pontos, em fevereiro, para 52,8 pontos, em
abril, ao passo que a produção manufatureira decresceu 0,4%
em abril, primeiro recuo mensal em dez meses.
O PIB da Área do Euro apresentou elevação
trimestral anualizada de 3,4% no período, segunda maior
variação desde o início de 2007, nesse tipo de comparação,
com ênfase na expansão de 6,1% registrada na Alemanha.
O crescimento de 2,4 p.p. em relação ao trimestre anterior
foi resultado, principalmente, dos aumentos na formação
bruta de capital fixo e no consumo do governo, que
exerceram contribuições respectivas de 1,7 p.p. e 0,7 p.p. O
consumo das famílias cresceu 1,3% no trimestre, enquanto
as exportações e as importações registraram aumentos de
7,6%. Nesse cenário, a taxa de desemprego na Área do Euro
recuou de 10%, em janeiro, para 9,9%, em abril, menor
patamar desde setembro de 2009. A expansão da região
tende a registrar desaceleração, de acordo com a evolução
dos PMI do setor manufatureiro e do setor de serviços, que
se situaram em 54,6 pontos e 55,4 pontos, respectivamente,
em maio, patamar mais reduzido, na ordem, dos últimos sete
e quatro meses.
No Reino Unido, a variação anualizada do PIB
totalizou 1,9% no primeiro trimestre do ano, com ênfase nas
elevações assinaladas no consumo do governo, 4,1%, maior
aumento desde o fnal de 2008, e nas exportações, 15,6%,
contrastando com os recuos na formação bruta de capital fxo,
16,5%; nas importações, 9%; e no consumo das famílias,
2,3%, esse em retração pelo terceiro trimestre consecutivo.
Nesse cenário, a taxa de desemprego atingiu 7,7%, recuando
0,2 p.p. no trimestre. Em termos prospectivos, os PMIs
da indústria e do setor de serviços mantiveram trajetória
declinante em maio, atingindo 53,8 pontos e 52,1 pontos,
na ordem, e indicando expansão, mas em ritmo decrescente,
nos respectivos segmentos.
A atividade econômica no Japão, após registrar
indícios de recuperação, na margem, no início do ano – a
produção industrial e o consumo privado experimentaram
aumentos respectivos mensais de 1,8% e 1% em fevereiro
–, passou a refetir o impacto da catástrofe japonesa. Nesse
ambiente, em que ocorreram corte na geração e transmissão
de energia elétrica e expressiva redução no fornecimento
de peças para a indústria automotiva, houve contração da
Name
Code
15/02/2007
15/03/2007
15/04/2007
15/05/2007
15/06/2007
15/07/2007
15/08/2007
15/09/2007
15/10/2007
15/11/2007
30
40
50
60
70
Mai
2009
Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 4.2 – PMI manufatura
Maiores economias
EUA Área do Euro
Japão Reino Unido
China
Fonte: Thomson
2
4
6
8
10
12
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
EUA Área do Euro
Japão Reino Unido
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.1 – Evolução das taxas de desemprego
Maiores economias desenvolvidas
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 47
atividade, e a variação anualizada do PIB atingiu -3,7% no
trimestre encerrado em março, ressaltando-se as contribuições
negativas dos investimentos, 2,4 p.p.; do consumo privado,
1,3 p.p.; e do setor externo, 0,6 p.p. A trajetória recente
do PMI ratifca o cenário desfavorável na economia do
país, com os indicadores relacionados aos segmentos
manufatura, serviços e encomendas totais registrando recuos
consecutivos em março e em abril, quando atingiram 45,7
pontos, 35 pontos e 36 pontos, respectivamente, os níveis
mais reduzidos em dois anos. Em maio, o PMI-manufatura
registrou recuperação, para 51,3 pontos.
Na China, evidenciando o impacto das medidas
restritivas de política monetária, a variação anualizada do
PIB atingiu 8,7% no trimestre encerrado em março, ante
10% naquele fnalizado em dezembro de 2010, enquanto,
consideradas comparações interanuais, o agregado registrou
aumentos respectivos de 9,7% e 9,8%, nos trimestres
mencionados. Nessa base de comparação, as vendas no
varejo aumentaram 16,3%; os investimentos em ativos fxos,
25%; e os investimentos em imóveis, 34,1%. O setor externo
acusou défcit comercial de US$1 bilhão, resultado de um
crescimento interanual maior das importações, 32,6%, em
comparação ao crescimento de 26,5% das exportações.
4.2 Política monetária e inflação
A inflação seguiu em parte condicionada, nas
principais economias maduras e emergentes, pela evolução
dos preços das commodities. Não obstante essa tendência
geral, os núcleos de inflação nas economias maduras,
excetuando-se o Reino Unido, permaneceram contidos, o
mesmo não se verifcando nas economias emergentes, que
se encontram em expansão.
Nos EUA, a infação respondeu à elevação dos
preços das commodities, notadamente as energéticas, que
pressionaram os preços nos segmentos transportes e despesas
residenciais. A aceleração dos preços ao consumidor,
iniciada ao fnal de 2010, prosseguiu ao longo do primeiro
quadrimestre do ano, com a variação do IPC atingindo 3,2%
no período de doze meses encerrado em abril, maior nível
desde outubro de 2008. O índice de energia, refetindo o
crescimento médio de 32,7% nas cotações das commodities
energéticas, aumentou 19%, no período, enquanto o
núcleo do índice de preços ao consumidor cresceu 1,3%.
Adicionalmente, o deflator das despesas pessoais de
consumo registrou variação anual de 1% em abril.
-3
-1
1
3
5
7
9
Out
2007
Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China
Gráfico 4.3 – Inflação ao consumidor
Variação anual
%
Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS
Período
jan 1999
Fev
Mar
Abr
Mai
Jun
Jul
Ago
Set
Out
Nov
Dez
0
1
2
3
4
5
6
7
Mai
2009
Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 4.4 – Taxas de juros oficiais
Taxas anuais
%
EUA Área do Euro Reino Unido
Japão China
Fontes: Fed, BCE, BoJ, Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China
48 | Relatório de Inflação | Junho 2011
O Federal Reserve (Fed), considerando a reduzida
utilização dos recursos, a trajetória controlada dos núcleos
inflacionários e as expectativas estáveis em relação à
evolução da infação, manteve inalterados os limites da banda
de futuação da meta para os Fed funds em 0% e 0,25%.
Tendo advertido que as medidas de infação subjacente
estão em níveis relativamente baixos comparativamente
àqueles consistentes com o mandato dual da instituição,
o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) manteve
o programa de expansão do estoque de títulos em carteira
anunciado em novembro de 2010, que deve integralizar a
compra de USD600 bilhões em Treasuries de longo prazo
até o término do segundo trimestre. Adicionalmente, nos
trimestres seguintes, a autoridade monetária também manterá
a política de reinvestir o pagamento do principal advindo da
detenção de títulos.
Na Área do Euro, o Índice de Preços ao Consumidor
Harmonizado (IPCH), em aceleração nos últimos dezoito
meses, atingiu 2,8% no acumulado em doze meses até abril,
maior taxa desde outubro de 2008. A variação anual do
núcleo, após conservar-se, em média, no patamar de 1% em
2010, atingiu 1,6% em abril, maior expansão desde abril de
2009. Nesse contexto de maior pressão infacionária, a que
se somam temores quanto ao descolamento das expectativas
infacionárias, o Banco Central Europeu (BCE) elevou, em
abril, a taxa básica de juro para 1,25% a.a., após tê-la mantido
em 1%, menor patamar da série, por 23 meses.
No Reino Unido, a infação ao consumidor manteve-
se na tendência ascendente iniciada em outubro de 2009.
Há dezessete meses acima da meta de longo prazo, de 2%
a.a., a variação anual do índice atingiu 4,5% em abril, taxa
mais elevada desde setembro de 2008. O movimento de alta
dos preços também se refetiu no núcleo da infação, cuja
variação anual atingiu 3,7% em abril. O Banco da Inglaterra
(BoE), mantendo a avaliação de que o recrudescimento
infacionário refete o impacto de fatores temporários – preço
de commodities, depreciação da libra e aumento do imposto
sobre valor agregado –, manteve a taxa básica de juro (offcial
bank rate) em 0,5% em maio, mínimo histórico vigente
desde março de 2009. Da mesma forma, o programa de
compra de ativos pelo BoE foi mantido em £200 bilhões.
No Japão, com o objetivo de assegurar a estabilidade
dos mercados fnanceiros após o terremoto de 11 de março, o
Banco do Japão (BoJ) agiu prontamente por meio de injeções
maciças de liquidez, que totalizaram ¥15 trilhões apenas no
primeiro dia útil seguinte à calamidade. Adicionalmente,
em abril, aumentou em ¥5 trilhões, para ¥40 trilhões, o
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
Out
2007
Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China
Gráfico 4.5 – Núcleo da inflação ao consumidor
Variação anual
%
Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS
-30
-20
-10
0
10
20
30
Jul
2008
Out Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
EUA Área do Euro
Japão Reino Unido
Fonte: Thomson
Gráfico 4.6 – Inflação de energia
Variação anual
%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 49
Programa de Aquisição de Ativos, lançado em outubro de
2010, dos quais ¥10 trilhões em compra de ativos de risco e
¥30 trilhões em empréstimos. Também instituiu mecanismo
de provisão de fundos às instituições fnanceiras localizadas
nas áreas de calamidade, a fm de assisti-las nas iniciativas
de reconstrução. Neste ambiente, o índice de preços ao
consumidor, apesar do prolongado processo defacionário,
registrou infação de 0,3% em abril, em reação à elevação
dos preços de combustíveis. Da mesma forma, a medida de
núcleo, que exclui alimentos in natura, cresceu 0,6% em
abril. Em maio, o BoJ manteve a banda de futuação para a
taxa de juros de referência, a uncolateralized overnight call
rate, no intervalo de 0% a 0,1%.
Na China, o índice de preços ao consumidor seguiu
em elevação e alcançou 5,3% em abril, quando os preços
dos alimentos assinalaram alta de 11,5%. Nesse contexto, o
Banco do Povo da China (BPC) elevou, em maio, pela quinta
vez este ano, a taxa de recolhimento compulsório, situando-a
em 19% e 21%, respectivamente, para pequenos e grandes
bancos. No mesmo sentido, em 6 de abril, o BPC efetuou
a segunda elevação no ano dos juros básicos, desde então
em 6,31% a.a. Adicionalmente, anunciou que irá conceder
maior fexibilidade ao yuan e ampliar a utilização das taxas
de juro no controle das expectativas infacionárias.
4.3 Mercados financeiros
internacionais
O agravamento das tensões geopolíticas no Oriente
Médio e os acontecimentos no Japão geraram aumento
na volatilidade dos mercados acionários, movimento
intensifcado a partir do início de maio, em resposta ao
agravamento da situação fscal na Europa e aos sinais de
arrefecimento na atividade econômica nos EUA e na Área
do Euro.
Nesse cenário, os índices Standard and Poor's
500 (S&P 500), dos EUA; Deutscher Aktienindex (DAX),
da Alemanha; e Financial Times Securities Exchange
Index (FTSE 100), do Reino Unido registraram variações
respectivas de 1,4%, 0,3% e -0,1% no trimestre encerrado
em maio. O índice Nikkei, do Japão, recuou 9,6% no mesmo
período. Ressalte-se que o S&P 500 atingiu, em 29 de abril,
o maior valor desde junho de 2008, recuando, desde então,
1,4% até o fnal de maio.
-4
0
4
8
12
16
20
24
Out
2007
Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China
Gráfico 4.7 – Inflação de alimentos
1/
Variação anual
%
Fonte: Thomson
1/ Para Área do Euro e Reino Unido, dado inclui bebidas alcoólicas e tabaco.
60
95
130
165
200
10.2
2009
21.4 30.6 8.9 17.11 26.1
2010
6.4 15.6 24.8 2.11 11.1
2011
22.3 31.5
EUA (S&P500) Reino Unido
Japão Alemanha
Gráfico 4.8 – Bolsas de valores: EUA, Europa e Japão
31.12.2003 = 100
Fonte: Bloomberg
50 | Relatório de Inflação | Junho 2011
No mesmo contexto, o Chicago Board Options
Exchange Volatility Index (VIX), que mede a volatilidade
implícita de curto prazo do índice S&P 500, após alcançar
29,4 p.b. em 16 de março, maior valor desde junho de 2010,
deslocou-se para 14,6 p.b. em 28 de abril, menor valor desde
junho de 2007. Repercutindo a trajetória do spread associado
aos títulos dívida dos países da periferia da Europa e os sinais
de arrefecimento no crescimento econômico de importantes
economias, o índice voltou a apresentar elevação, atingindo
15,5 p.b. no fnal de maio.
Os mercados acionários das principais economias
emergentes, embora não apresentassem trajetória homogênea
no trimestre encerrado em maio, foram sensibilizados pelo
aumento dos riscos infacionários e pela continuidade da
retirada dos estímulos fscais e monetários adotados durante
a crise fnanceira. Os índices Shangai Composite, da China;
Ibovespa, do Brasil; Istanbul Stock Exchange National 100
Index (XU100), da Turquia; e Bombay Stock Exchange
Sensitive Index (Sensex), da Índia, registraram, no período,
variações -5,6%, -4,1%, 2,9% e 3,8%, respectivamente.
Os rendimentos anuais dos títulos de dez anos das
economias maduras inverteram a trajetória do trimestre
anterior e recuaram no período. Os papéis da Alemanha,
EUA e Reino Unido apresentaram, ao final de maio,
rendimentos respectivos de 3,02%, 3,06% e 3,29%.
O mercado de dívida soberana refetiu o agravamento
da situação fscal de países periféricos da Europa. Nesse
cenário, os Credit Default Swaps (CDS) soberanos da Grécia,
Portugal, Irlanda e Espanha aumentaram, na ordem, 479
p.b, 214 p.b., 84 p.b. e 2 p.b. no trimestre, situando-se em
1420 p.b., 680 p.b., 669 p.b. e 237 p.b., respectivamente,
ao fnal de maio. Vale ressaltar que, no caso da Grécia, a
percepção de que as metas de redução do défcit até 2013
não serão cumpridas sem a adoção de medidas adicionais se
traduziu em novos rebaixamentos na nota de crédito do país,
implicando maiores difculdades para colocação de papéis
no mercado e ampliando os temores de reestruturação da
dívida soberana.
O indicador de risco soberano Emerging Markets
Bonds Index Plus (Embi+), evidenciando o desempenho
econômico mais favorável e a maior solidez fscal dos
principais países emergentes, foi pouco sensibilizado pelos
acontecimentos na Europa. O indicador aumentou 15 p.b. no
trimestre encerrado em maio, atingindo 287 p.b., enquanto o
índice associado ao Brasil recuou 2 p.b., para 175 p.b.
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
17.10
2008
13.1
2009
9.4 6.7 30.9 25.12 23.3
2010
17.6 13.9 8.12 4.3
2011
31.5
Fonte: Thomson
Gráfico 4.9 – VIX
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
16.6
2009
26.8 5.11 15.1
2010
29.3 8.6 18.8 28.10 7.1
2011
21.3 31.5
EUA Alemanha Reino Unido
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.11 – Retorno sobre títulos governamentais –
10 anos
% a.a.
0
250
500
750
1000
1250
1500
18.3
2009
10.7 3.11 25.2
2010
21.6 13.10 4.2
2011
31.5
Brasil Grécia Espanha
Portugal Irlanda
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.12 – CDS Soberanos 5 anos
p.b.
100
170
240
310
380
10.2
2009
21.4 30.6 8.9 17.11 26.1
2010
6.4 15.6 24.8 2.11 11.1
2011
22.3 31.5
Brasil Coreia do Sul Índia China
Gráfico 4.10 – Bolsas de valores: mercados emergentes
31.12.2003 = 100
Fonte: Bloomberg
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 51
O dólar dos EUA, refletindo a persistência da
política monetária acomodatícia adotada naquele país e o
início do processo de normalização da política monetária na
Área do Euro, registrou, no trimestre encerrado em maio,
depreciação em relação ao euro, 4,1%; à libra esterlina, 1,2%;
e ao iene, 0,3%. No âmbito das economias emergentes, a
cotação da moeda dos EUA depreciou-se em relação ao real,
5,1%; ao rublo russo, 3,0%; ao yuan chinês, 1,4%; e à rúpia
indiana, 0,5%.
4.4 Commodities
As cotações de parte representativa das commodities
recuaram no trimestre encerrado em maio. Esse movimento
refetiu, em especial, o aumento da aversão ao risco nos
mercados fnanceiros, as perspectivas de desaceleração da
atividade econômica global e, no segmento agropecuário,
de normalização das condições de oferta com o início da
safra 2011/2012.
Após aumentar 42,3% de junho de 2010 a março de
2011, o Índice de Commodities – Brasil (IC-Br), calculado
pelo Banco Central, recuou 1,64% em abril e 4,47% em
maio, acumulando recuo de 5,44% no trimestre encerrado
em maio, refexo de variações respectivas de -9,12%, -6,63%
e 6,03% nos índices relativos aos segmentos de commodities
agropecuárias, metálicas e energéticas. Consideradas médias
trimestrais, o IC-Br registrou aumentos respectivos de 2,4%
e 36,1% em relação aos trimestres fnalizados em fevereiro
de 2011 e maio de 2010.
No segmento de commodities agropecuárias, embora
os estoques como proporção do consumo permaneçam em
patamares reduzidos e as adversidades climáticas tenham
sensibilizado a produção no hemisfério norte nos últimos
meses, o vetor de desvalorização associado à desaceleração
da atividade global, ao aumento da aversão ao risco e às
perspectivas favoráveis em relação à safra 2011/2012 vem
determinando a trajetória das cotações da maior parte dos
produtos. Nesse sentido, considerado o índice da S&P e
Goldman Sachs, os preços médios do açúcar, algodão, trigo
e da soja registraram recuos respectivos de 27,5%, 16,8%,
8,6% e 3,2% no trimestre encerrado em maio, enquanto, em
oposição, as cotações médias do milho e do café elevaram-se
3,7% e 5,8%, respectivamente.
A evolução dos preços das commodities metálicas
refetiu as perspectivas de desaceleração do crescimento da
100
150
200
250
300
350
10.11
2009
12.1
2010
16.3 18.5 20.7 21.9 23.11 25.1
2011
29.3 31.5
África do Sul Brasil Rússia Turquia
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.13 – Emerging Markets Bond Index Plus
(Embi+) – Países
p.b.
31.8 2005
1.9
2.9
5.9
6.9
7.9
8.9 2005
9.9
65
80
95
110
125
140
12.6
2009
10.9 9.12 9.3
2010
7.6 3.9 2.12 2.3
2011
31.5
Libra/dólar Euro/dólar Iene/dólar
Gráfico 4.14 – Cotações do dólar
1.1.2007 = 100
Fonte: Bloomberg
70
85
100
115
130
145
160
16.12
2008
16.3
2009
12.6 10.9 9.12 9.3
2010
7.6 3.9 2.12 2.3
2011
31.5
Rublo/dólar Real/dólar
Rúpia/dólar Rand/dólar
Gráfico 4.15 – Moedas de países emergentes
1.1.2007 = 100
Fonte: Bloomberg
100
110
120
130
140
150
160
170
180
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Gráfico 4.16 – Índice de Commodities – Brasil (IC-Br)
Dez/2005 = 100 (média mensal – R$)
Fonte: BCB
52 | Relatório de Inflação | Junho 2011
economia global, notadamente na China, maior consumidora
desses produtos, e o aumento da aversão ao risco nos
mercados fnanceiros. Nesse cenário, registraram-se, no
trimestre encerrado em maio, de acordo com o índice da S&P
e Goldman Sachs, retrações nas cotações médias do níquel,
14,4%; zinco, 12,4%; cobre, 9,3%; e chumbo, 6,3%.
Em meio a ainda elevada produção mundial de aço,
o preço médio mensal do minério de ferro de teor 63,5% no
mercado à vista chinês recuou 3,8% em maio, em relação
a fevereiro, de acordo com o Metal Bulletin, resultado da
perspectiva de enfraquecimento da demanda local, em face
das medidas restritivas de crédito no país. Consideradas
médias trimestrais, o preço do minério de ferro recuou 0,1%
no período encerrado em maio, em relação ao fnalizado
em fevereiro, evolução que indica a manutenção do valor
contratual da commodity para o terceiro trimestre de 2011
8
.
As cotações médias dos barris de petróleo dos
tipos Brent e West Texas Intermediate (WTI) aumentaram,
respectivamente, de US$123,04 e US$89,53, em fevereiro
de 2011, para US$123,07 e US$109,96, em abril, evolução
associada às tensões geopolíticas no Norte da África e no
Oriente Médio, onde ocorreram interrupções das exportações
da Líbia. Desde então, evidenciando a desaceleração da
atividade econômica global e o término do rigoroso inverno
que atingiu o hemisfério norte, as respectivas médias mensais
registraram trajetória declinante e atingiram US$114,46 e
US$101,28 em maio.
4.5 Conclusão
Embora a atividade econômica apresentasse sinais de
desaceleração em importantes economias maduras, a infação
global seguiu em trajetória crescente no trimestre encerrado
em maio, refetindo, principalmente, a elevação nos preços
das commodities, sobretudo agrícolas e energéticas, iniciada
no segundo semestre de 2010. Caso persista o arrefecimento
desses preços observado na margem, tendem a contribuir para
a desaceleração dos índices de infação no decorrer do ano.
Em termos de atividade global, os problemas
fscais em países periféricos da Área do Euro, as tensões
geopolíticas no norte da África e no Oriente Médio e o
recrudescimento das incertezas associadas à recuperação de
importantes economias seguem como fatores de riscos.
45
55
65
75
85
95
105
115
125
135
10.7
2009
7.9 3.11 30.12 25.2
2010
23.4 21.6 17.8 13.10 9.12 4.2
2011
4.4 31.5
Brent WTI
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.20 – Petróleo – Mercado à vista
US$ por barril
8/ O sistema de reajustes trimestrais, implementado no segundo trimestre de 2010, prevê uma banda de futuação de 5% em torno do preço de referência
contratual, dentro da qual o reajuste não é efetuado.
65
85
105
125
145
165
185
205
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
IC-Br Agropecuária IC-Br Metal IC-Br Energia
Gráfico 4.17 – IC-Br segmentos
Dez/2005 = 100 (média mensal – R$)
Fonte: BCB
100
140
180
220
260
300
340
380
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Trigo Milho Soja
Fonte: S&P GSCI
Gráfico 4.18 – Commodities: trigo, milho e soja
Dez/2005 = 100 (média mensal – US$)
50
100
150
200
250
300
350
400
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Açúcar Café Algodão
Fonte: S&P GSCI
Gráfico 4.19 – Commodities: açúcar, café e algodão
Dez/2005 = 100 (média mensal – US$)
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 53
A trajetória das taxas de inflação ao
consumidor, nas principais economias maduras e
emergentes, vem apresentando sincronismo crescente
a partir de 2006. Em linhas gerais, houve elevação
acentuada até meados de 2008, arrefecimento em
meio à crise fnanceira internacional e o início de
novo ciclo de aumento ao fnal de 2009, conforme
expresso no Gráfco 1. Ressalte-se que, a partir do
segundo semestre de 2010, as taxas de inflação
registraram valores elevados e superaram, em
vários países, as metas (explícitas ou implícitas)
para a infação. Nesse contexto, este boxe discute
a importância dos preços das commodities para a
sincronia recente das taxas de infação.
O comportamento similar nas trajetórias
dos índices de preços em distintos países, observado
recentemente, se manifesta na evolução dos
coefcientes de correlação entre as respectivas taxas
de infação, para vinte e oito países
1
. No Gráfco 2,
os coefcientes foram agregados em quatro grupos:
total, desenvolvidos, emergentes e Brasil
2
. Apesar
da diferença de intensidade, verifca-se que a partir
de meados de 2007 ocorreu mudança no padrão das
correlações entre as taxas de infação nos quatro
grupos, que, considerado em termos globais, passou
de 0,1, em média, de 2002 a 2007, para 0,4, a partir
de 2008, com discreta tendência ascendente desde
então.
Evolução dos Preços das Commodities e Inflação Mundial
1/ A amostra inclui os principais países que seguem o regime de metas de infação e outros que, apesar de não seguirem explicitamente uma meta, o
fazem implicitamente ou são relevantes para a economia global. Economias Emergentes: África do Sul, Brasil, Chile, China, Colômbia, Filipinas,
Guatemala, Hungria, Indonésia, México, Peru, Polônia, Romênia, Rússia, Tailândia e Turquia. Economias Maduras: Área do Euro, Canadá, Coreia,
Estados Unidos da América (EUA), Islândia, Israel, Japão, Noruega, Reino Unido, República Tcheca, Suécia e Suíça. A divisão entre emergentes e
desenvolvidos seguiu a classifcação apresentada pelo FMI no relatório World Economic Outlook (WEO) de abril de 2011.
2/ Inicialmente, os coefcientes de correlação foram calculados dois a dois, utilizando-se a janela móvel de cinco anos, ao longo das séries com início
em janeiro de 1997. Em seguida, os coefcientes foram agregados, por meio de média aritmética, nos quatro grupos estabelecidos. Para emergentes e
desenvolvidos, as correlações foram separadas em duas amostras distintas, compostas exclusivamente pelos coefcientes calculados entre os índices
de preços de países pertencentes a cada grupo, ao passo que na média global, a amostra foi única, abrangendo coefcientes calculados entre todos
os vinte e oito países. Na agregação referente ao Brasil, foi computada a média das 27 correlações calculadas contra a infação brasileira.
-2
1
4
7
10
13
16
19
Abr
1997
Abr
1999
Abr
2001
Abr
2003
Abr
2005
Abr
2007
Abr
2009
Abr
2011
Desenvolvidos Emergentes Brasil
Gráfico 1 – Inflação ao consumidor
Variação anual
Fontes: FMI e IBGE
-0,3
-0,2
-0,1
0,0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
Abr
2002
Abr
2003
Abr
2004
Abr
2005
Abr
2006
Abr
2007
Abr
2008
Abr
2009
Abr
2010
Abr
2011
Global (28 países) Desenvolvidos (12 países)
Emergentes (16 países) Brasil
Gráfico 2 – Média das correlações entre taxas de
inflação
Fonte: Thomson Datastream. Elaboração BCB
54 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A média das correlações calculadas para o
grupo Brasil, apesar da recente convergência para
a relativa ao grupo Emergentes, registrou o menor
patamar entre os quatro grupos ao longo do período
analisado, apresentando, inclusive, valores negativos.
Esse comportamento distinto refetiu, entre outros
fatores, a trajetória da taxa de câmbio, que impactou
acentuadamente a infação brasileira de 1999 a 2003
e, a partir de 2005, atenuou o choque dos preços
internacionais das commodities sobre os preços
domésticos.
O comportamento mais sincronizado da
infação mundial nos últimos anos sugere a infuência
preponderante de fatores comuns a todas as economias,
com ênfase no impacto dos ciclos econômicos sobre
a evolução dos preços das commodities. Os gráfcos
3 e 4 evidenciam maior correlação, a partir de 2007,
entre a evolução da infação mundial, a da atividade
econômica e a dos preços das commodities
3
.
De 2004 ao início de 2008, o crescimento
econômico mundial, impulsionado em grande
parte pelas economias emergentes, contribuiu
para a elevação das cotações internacionais das
commodities e para o aumento da infação mundial.
Ao fnal de 2008, refetindo a acentuada contração da
atividade econômica global, o recuo nos preços das
commodities se traduziu em redução generalizada das
taxas de infação. Esse movimento foi interrompido
ao fnal de 2009, quando a recuperação da atividade
global determinou um novo ciclo de elevação nos
preços das comoditties que, por sua vez, repercutiu
na elevação dos preços ao consumidor em diversos
países.
É importante notar que os dois períodos
recentes de acirramento mais pronunciado da infação
mundial – 2007/2008 e 2010/2011 – ocorreram em
contexto de aparente mudança na tendência de longo
prazo dos preços reais das commodities. De fato,
refetindo ganhos de produtividade, os preços das
comoditties agrícolas recuaram até o fnal da década
3/ Para a infação, utilizou-se a variação em doze meses do Índice de Preços ao Consumidor (IPC) Mundial, calculado pelo Fundo Monetário Internacional
(FMI), no qual o peso da infação de cada país é proporcional à participação do respectivo Produto Interno Bruto (PIB) doméstico no total mundial,
considerando a Paridade do Poder de Compra (PPC). Como proxy do desempenho mensal da atividade econômica mundial, utilizou-se o Índice
de Gerentes de Compras (PMI) Global, que sintetiza a evolução dos setores de serviços e manufatureiro, considerando indicadores de produção,
emprego, novos pedidos e estoques (valores maiores que 50 representam expansão mensal da atividade). Os preços internacionais das commodities
foram representados pela variação em doze meses do índice Commodity Research Bureau (CRB), calculado pela Reuters Jefferies, que agrega as
cotações de commodities agropecuárias, metálicas e energéticas, totalizando dezenove produtos..
-60
-40
-20
0
20
40
60
0
1
2
3
4
5
6
7
8
Abr
1997
Abr
1999
Abr
2001
Abr
2003
Abr
2005
Abr
2007
Abr
2009
Abr
2011
IPC Mundial CRB-RJ
Gráfico 4 – Inflação e commodities
Variação anual
Fontes: FMI e Reuters Jefferies
37
42
47
52
57
62
0
1
2
3
4
5
6
7
8
Abr
1999
Out
2000
Abr
2002
Out
2003
Abr
2005
Out
2006
Abr
2008
Out
2009
Abr
2011
IPC Mundial (variação anual) PMI Global
Gráfico 3 – Inflação e nível de atividade
Fontes: FMI e JP Morgan/Markit
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 55
de 90
4
, mas, a partir de 2002 se observa reversão desse
processo, movimento associado a restrições de oferta,
à depreciação do dólar e, principalmente, ao expressivo
crescimento da demanda mundial, decorrente de
aumento do consumo de alimentos em importantes
economias emergentes e da destinação de grãos para
a produção de biocombustíveis (Gráfco 5).
De forma similar, os elevados investimentos
em infraestrutura e construção civil nas grandes
economias emergentes, acompanhados da ampliação
da produção de bens de consumo duráveis, destinada
aos mercados interno e externo, impulsionaram a
demanda por insumos industriais e contribuíram
para a alta dos preços das comoditties metálicas e
energéticas.
Embora a mudança na tendência dos preços
das commodities, iniciada há cerca de oito anos,
constitua importante vetor da recente aceleração da
infação mundial, a expressiva alta dos preços das
commodities agropecuárias e energéticas ao fnal
de 2010 e princípio de 2011 esteve relacionada,
em especial, a choques de oferta de curto prazo.
No âmbito das commodities agropecuárias, a oferta
mundial de diversos produtos foi impactada por
eventos climáticos adversos
5
, enquanto a oferta de
petróleo foi afetada pela interrupção do fornecimento
pela Líbia, no contexto das tensões geopolíticas no
norte da África e no Oriente Médio.
Em resumo, este boxe apresenta evidências
de que a dinâmica dos preços das commodities esteve,
na última década, correlacionada com as taxas de
infação em nível global em graus superiores aos
observados em décadas anteriores.
Referências
Cashin, P. e C.J. McDermott The Long-Run
Behavior of Commodity Prices: Small Trends and
Big Variability. IMF Staff Papers, Vol. 49, 175-99-
2002.
15
25
35
45
55
65
75
85
95
105
Mai
1951
Mai
1956
Mai
1961
Mai
1966
Mai
1971
Mai
1976
Mai
1981
Mai
1986
Mai
1991
Mai
1996
Mai
2001
Mai
2006
Mai
2011
Gráfico 5 – Índice CRB
Deflacionado pelo IPC dos EUA (jan/1951=100)
Fontes: Commodity Research Bureau e Bureau of Labor Statistics. Elaboração BCB
4/ De acordo com Cashin e McDermott (2002), as commodities apresentaram tendência de desvalorização real média de 1,3% ao ano no período de
1862 a 1999.
5/ A série de eventos climáticos que afetaram a oferta agropecuária na safra 2010/2011 teve início com a forte estiagem na Rússia, que culminou na
suspensão das exportações de trigo desse país em agosto de 2010. Posteriormente, com o advento do fenômeno La Niña, os efeitos do clima sobre a
oferta atingiram outras commodities do setor, como milho, soja, açúcar, café e algodão, em meio à ocorrência de enchentes na Austrália e condições
climáticas extremamente adversas na China, Estados Unidos, Argentina e Brasil.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 57
A expansão das importações e as remessas de
renda para o exterior, associadas a retornos positivos dos
investimentos estrangeiros na economia brasileira, têm
contribuído de forma destacada para a ampliação do défcit
de transações correntes neste ano, que atingiu US$22,2
bilhões até maio, superando em 19,8% o registrado para o
mesmo período de 2010.
No âmbito da conta fnanceira, destacaram-se, nos
cinco primeiros meses do ano, os ingressos líquidos de
investimento estrangeiro direto, que totalizaram US$27
bilhões. Houve importante alteração no perfl de fuxos
de empréstimos e títulos, a partir de abril, em resposta
ao aumento para 6% no IOF incidente sobre ingressos de
capitais estrangeiros com prazo médio de amortização igual
ou inferior a 720 dias. Nesse sentido, o alongamento no
prazo de captação de recursos externos se refetiu na retração
acentuada nos ingressos de curto prazo e no aumento das
captações líquidas de longo prazo.
As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho
da economia brasileira permanecem atraindo volume
de capital externo superior ao défcit em conta corrente,
possibilitando a continuidade da política de fortalecimento
da posição externa. Ao término de maio, o estoque de
reservas internacionais atingiu US$333 bilhões, US$44,4
bilhões acima do registrado no fnal de 2010, correspondente
a 20 meses de importação.
5.1 Movimento de câmbio
O mercado de câmbio contratado registrou superávit
de US$42,4 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011, ante
US$7,6 bilhões em igual período do ano anterior. O superávit
comercial cambial do período atingiu US$14,8 bilhões, ante
US$2 bilhões no período equivalente de 2010, refetindo
elevações respectivas de 41,7% e 23,1% nas contratações
5
Setor externo
58 | Relatório de Inflação | Junho 2011
de exportações e de importações. O segmento fnanceiro
registrou crescimentos de 33,4% nas compras e de 17,7%
nas vendas de moeda estrangeira, resultando em ingressos
líquidos de US$27,6 bilhões, ante US$5,6 bilhões nos cinco
primeiros meses de 2010.
As intervenções efetuadas pelo Banco Central
ao longo dos cinco primeiros meses de 2011 totalizaram
compras líquidas de US$36 bilhões, dos quais US$34,2
bilhões no mercado spot de câmbio e US$1,8 bilhão a
termo, ante aquisições líquidas de US$12,7 bilhões em igual
intervalo de 2010. A posição vendida dos bancos, que refete
as operações com clientes no mercado primário de câmbio
e as intervenções do Banco Central, passou de US$16,8
bilhões, ao fnal de dezembro de 2010, para US$9,3 bilhões,
em maio de 2011.
5.2 Comércio de bens
Os fuxos comerciais brasileiros apontam tendência,
desde o início deste ano, de expansão mais equilibrada
entre exportações e importações, que totalizaram, na
ordem, US$94,6 bilhões e US$86,1 bilhões nos cinco
primeiros meses de 2011, aumentando 31,2% e 29,4%,
respectivamente, em relação ao intervalo correspondente de
2010. O saldo comercial atingiu US$8,6 bilhões, elevando-se
52,5% na mesma base de comparação.
As exportações médias diárias aumentaram 30%
nos cinco primeiros meses de 2011, em relação ao período
equivalente do ano anterior, resultado de expansões nas vendas
em todas as categorias de fator agregado. Os embarques de
produtos básicos e de produtos semimanufaturados elevaram-
se, 44,2% e 29,7%, respectivamente, no período, ressaltando-
se o impacto do aumento nos preços internacionais de
commodities sobre a participação dos produtos básicos nas
exportações brasileiras, que aumentou 4,7 p.p., para 47,8%,
no período. As vendas de produtos manufaturados, que
registraram elevação de 15% na mesma base de comparação,
passaram a representar 36,4% das exportações brasileiras,
ante 41,1% nos cinco primeiros meses de 2010.
A média diária das importações aumentou 28,2%,
registrando elevações em todas as categorias de uso fnal.
As aquisições de combustíveis e lubrifcantes cresceram
37,7%, impactadas pela elevação nas compras de gasolina,
para suprir a demanda doméstica ao fnal da entressafra da
cana-de-açúcar, enquanto as relativas a bens de consumo
Tabela 5.3 – Exportação por fator agregado – FOB
Média diária – Janeiro-maio
US$ milhões
Discriminação 2010 2011 Var. %
Total 706,8 918,6 30,0
Básicos 304,5 439,1 44,2
Industrializados 386,7 458,9 18,7
Semimanufaturados 96,4 125,0 29,7
Manufaturados 290,3 333,9 15,0
Operações especiais 15,6 20,6 31,5
Fonte: MDIC/Secex
Tabela 5.2 – Balança comercial – FOB
US$ milhões
Período Exportação Importação Saldo Corrente de
comércio
Jan-mai 2011 94 617 86 056 8 561 180 673
Jan-mai 2010 72 094 66 480 5 614 138 573
Var. % 31,2 29,4 52,5 30,4
Fonte: MDIC/Secex
Tabela 5.1 – Movimento de câmbio
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
mai mai
Comercial 2,7 2,0 -1,7 7,3 14,8
Exportação 16,3 66,1 176,6 24,3 93,7
Importação 13,6 64,1 178,2 17,1 78,9
Financeiro
1/
-0,1 5,6 26,0 -2,0 27,6
Compras 30,5 133,1 378,4 29,9 177,5
Vendas 30,6 127,4 352,4 31,9 150,0
Saldo 2,6 7,6 24,4 5,3 42,4
1/ Exclui operações interbancárias e operações externas do Banco Central.
0 20 40 60 80 100
Químicos
Metalúrgicos
Mat. de transporte
Soja
Petróleo e derivados
Minérios
Fonte: MDIC/Secex
1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.
Gráfico 5.1 – Exportações por principais setores
Janeiro-maio – 2011/2010
1/
– %
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 59
duráveis cresceram 37,4%, impulsionadas pelo aumento
de 48,3% nas aquisições de automóveis de passageiros.
As importações de bens de capital e de matérias-primas e
produtos intermediários registraram aumentos respectivos
de 29,1% e 23,5%, no período.
O comércio bilateral com os principais blocos e
países registrou expansão generalizada nos cinco primeiros
meses do ano, em relação a igual período de 2010, com ênfase
nos aumentos respectivos de 43,4% e 33,4% assinalados no
intercâmbio com a Europa Oriental e a Ásia. As transações
com os EUA, a União Europeia (UE) e a América Latina
e Caribe elevaram-se, na ordem, 27,3%, 26,4% e 23,9%
no período. As exportações para a Ásia responderam por
27,6% das vendas externas brasileiras, das quais 60,2%
direcionadas à China. As importações procedentes dos
EUA representaram 15% das compras externas do país, e
as provenientes da Ásia, 31,2%, das quais 45% originárias
da China.
De acordo com a Fundação Centro de Estudos do
Comércio Exterior (Funcex), o crescimento das exportações
nos primeiros cinco meses do ano, em relação a igual
intervalo de 2010, refetiu as elevações respectivas de 27,3%
e 2,9% registradas nos preços e no volume exportado. Os
preços dos produtos básicos cresceram 44,7%, seguindo-se
as expansões nos relativo a produtos semimanufaturados,
21,1%, e a produtos manufaturados, 12,7%. Os índices de
quantum registraram elevações respectivas de 0,7%, 8,2%
e 3%, nas categorias mencionadas.
A expansão das importações, considerada a mesma
base de comparação, decorreu de crescimentos de 13,4%
nos preços e de 14,1% no quantum. Ocorreram aumentos
no volume importado e nos preços em todas as categorias
de uso, destacando-se as elevações nas quantidades
adquiridas de bens de consumo duráveis, 27,3%, e de bens
de capital, 22,6%, e os aumentos nos preços de combustíveis
e lubrifcantes, 33,7%, e de matérias-primas e produtos
intermediários, 13,3%.
5.3 Serviços e renda
O défcit em transações correntes totalizou US$22,2
bilhões nos cinco primeiros meses do ano, ante US$18,6
bilhões no período equivalente de 2010, totalizando US$51
bilhões (2,29% do PIB) no período de doze meses encerrado
em maio.
91
96
101
106
111
116
90
121
152
183
214
245
Abr
2006
Out Abr
2007
Out Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
Importação de bens de capital Produção industrial
Produção
2006 = 100
Fontes: Funcex e IBGE
Gráfico 5.3 – Importação de bens de capital x
produção industrial – Média móvel de 3 meses
Índices dessazonalizados
Importação
92
100
108
116
124
132
90
105
120
135
150
165
Abr
2006
Out Abr
2007
Out Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
Importação
Importação de matérias-primas Produção industrial
Produção
2006 = 100
Fontes: Funcex e IBGE
Gráfico 5.2 – Importação de matérias-primas x
produção industrial – Média móvel de 3 meses
Índices dessazonalizados
0 8 16 24 32 40
Plásticos e obras
Químicos orgân./inorgânicos
Veíc. automóveis e partes
Eletroeletrônicos
Equipamentos mecânicos
Combustíveis e lubrificantes
Gráfico 5.4 – Importações por principais setores
Janeiro-maio – 2011/2010
1/
– %
Fonte: MDIC/Secex
1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.
Tabela 5.4 – Importação por categoria de uso final – FOB
Média diária – Janeiro-maio
US$ milhões
Discriminação 2010 2011 Var. %
Total 651,8 835,5 28,2
Bens de capital 140,7 181,7 29,1
Matérias-primas 307,2 379,5 23,5
Bens de consumo 110,7 146,1 32,0
Duráveis 62,8 86,3 37,4
Automóveis de passageiros 28,0 41,5 48,3
Não duráveis 47,9 59,8 24,9
Combustíveis e lubrificantes 93,2 128,3 37,7
Petróleo 36,1 48,3 33,9
Fonte: MDIC/Secex
60 | Relatório de Inflação | Junho 2011
As despesas líquidas de serviços somaram US$14,5
bilhões, elevando-se 34,5% no período, com ênfase na
expansão de 70%, para US$5,5 bilhões, nas despesas líquidas
com viagens internacionais. Os gastos de brasileiros com
viagens internacionais, mantendo-se em trajetória crescente,
atingiram US$8,3 bilhões e as receitas decorrentes de gastos
de turistas estrangeiros no Brasil, US$2,9 bilhões, registrando
aumentos respectivos de 45,5% e 14,3% no período.
Os aumentos nas importações e nas viagens de
brasileiros ao exterior impactaram os gastos com fretes e
passagens, contribuindo para que as despesas líquidas com
transportes atingissem US$2,9 bilhões nos cinco primeiros
meses do ano, elevando-se 22,3% em relação a igual
intervalo de 2010. As despesas líquidas com aluguel de
equipamentos somaram US$6,4 bilhões, aumentando 27,1%
na mesma base de comparação.
As despesas líquidas de juros, que decresceram
25,6% nos primeiros cinco meses de 2011, somaram US$3,1
bilhões. Os pagamentos ao exterior totalizaram US$7,0
bilhões e as receitas, elevando-se 81,3%, somaram US$3,9
bilhões no período. Considerados os últimos doze meses
encerrados em maio, as receitas de juros provenientes de
remunerações das reservas internacionais atingiram US$5,7
bilhões e as despesas líquidas de juros, US$8,6 bilhões.
As remessas líquidas de lucros e dividendos
somaram US$14,7 bilhões nos cinco primeiros meses de
2011, aumentando 36% em relação a igual período de 2010.
As empresas dos setores industrial e de serviços foram
responsáveis, na ordem, pelo envio de 56,9% e 41,6% das
remessas brutas de lucros e dividendos de Investimentos
Estrangeiros Diretos (IED) no período, com destaque para
os segmentos veículos automotores, serviços fnanceiros e
produtos químicos. Considerado o período de doze meses, as
remessas líquidas de lucros e dividendos somaram US$34,3
bilhões em maio.
As transferências unilaterais líquidas totalizaram
US$1,4 bilhão nos cinco primeiros meses de 2011, mesmo
patamar do ano anterior. Os ingressos líquidos decorrentes
de remessas para manutenção de residentes, refetindo o
menor dinamismo das economias dos principais destinos de
migrantes brasileiros, somaram US$506 milhões, recuando
6,9%, no período.
0
9
18
27
36
45
Total Básicos Semimanufatur. Manufaturados
%
Preços Quantum
Fonte: Funcex
Gráfico 5.5 – Exportações – Índices de preços e
de quantum
Janeiro-maio – 2011/2010
Tabela 5.5 – Exportação e importação por área
geográfica – FOB
Média diária – Janeiro-maio
US$ milhões
Discri- Exportação Importação Saldo
minação 2010 2011 Var. 2010 2011 Var. 2010 2011
% %
Total 707 919 30,0 652 835 28,2 55 83
A.Latina e Caribe 171 210 22,5 112 141 26,0 60 69
Mercosul 77 102 31,7 61 72 18,9 16 29
Argentina 62 82 32,5 53 63 19,3 9 19
Demais 15 20 28,4 8 9 15,9 7 10
Demais 94 108 14,9 51 69 34,5 43 40
EUA
1/
72 90 25,3 98 126 28,8 -26 -36
UE 154 203 31,4 140 169 20,9 14 34
Europa Oriental 21 27 31,5 10 17 67,9 11 10
Ásia 188 254 35,2 198 261 31,7 -10 -7
China 104 153 46,5 86 118 36,8 18 35
Outros 188 101 -46,2 198 143 -27,6 -10 -42
Demais 101 135 33,8 94 122 29,3 6 13
Fonte: MDIC/Secex
1/ Inclui Porto Rico.
0
7
14
21
28
35
Total Bens de
capital
Bens
intermed.
Duráveis Não
duráveis
Comb. e
lubrif.
Preços Quantum
Gráfico 5.6 – Importações – Índices de preços e
quantum
Janeiro-maio – 2011/2010
%
Fonte: MDIC e BCB
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 61
5.4 Conta financeira
A conta capital e fnanceira acumulou ingressos
líquidos de US$63,3 bilhões nos cinco primeiros meses de
2011, ante US$34,1 bilhões em igual intervalo de 2010.
Os investimentos brasileiros diretos no exterior
registraram retornos líquidos de US$10,3 bilhões nos
cinco primeiros meses do ano. A participação no capital de
empreendimentos no exterior, embora tenha resultado em
aplicações líquidas de US$6,2 bilhões, recuou 44,8% em
relação a igual intervalo do ano anterior.
Os investimentos estrangeiros diretos registraram
ingressos líquidos de US$27 bilhões de janeiro a maio de
2011, elevando-se 137,9% em relação a igual intervalo de
2010. Os recursos destinados à participação no capital de
empresas no país somaram US$20,5 bilhões e os empréstimos
intercompanhias, US$6,4 bilhões. Os ingressos líquidos de
investimento estrangeiro direto atingiram US$64,1 bilhões
no período de doze meses fnalizado em maio, equivalendo
a 2,88% do PIB e superando a necessidade de fnanciamento
de transações correntes em US$13,1 bilhões.
Os investimentos brasileiros em carteira registraram
retornos líquidos de US$1,5 bilhão no ano, até maio,
ressaltando-se a consolidação do processo de repatriação de
aplicações em ações de empresas estrangeiras, evidenciada
por retornos líquidos de US$6,4 bilhões. Em oposição, a
demanda de residentes por títulos estrangeiros resultou em
saídas líquidas de US$4,8 bilhões.
Os investimentos estrangeiros em ações totalizaram
US$3,4 bilhões, com retornos de US$463 milhões em
Depositary Receipts e aplicações líquidas de US$3,8 bilhões
no mercado doméstico.
O aumento para 6%, no começo de abril, do IOF
incidente sobre as captações de empréstimos e emissões de
títulos com prazo de vencimento até 720 dias ao amparo
da Resolução 3844, de 23 de março de 2010, resultou
em moderação no ritmo e em alteração do perfil do
endividamento externo. As captações de curto prazo, que
até março somaram ingressos líquidos de US$9,6 bilhões,
totalizaram amortização líquida de US$7,1 bilhões em abril
e maio. Os empréstimos de longo prazo, que acumularam
ingressos líquidos de US$9,7 bilhões no primeiro trimestre,
totalizaram US$7,4 bilhões em abril e US$6,5 bilhões em
maio, contribuindo para que as taxas médias de rolagem de
Tabela 5.7 – Conta financeira
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
mai mai
Conta financeira 6,4 33,7 98,5 8,8 62,7 105,0
Investimentos diretos 1,2 3,2 36,9 5,6 37,3 55,0
Brasileiros no exterior -2,4 -8,1 -11,5 1,6 10,3 -
Estrangeiros no país 3,6 11,3 48,4 4,0 27,0 55,0
Participação 3,2 10,7 40,1 2,2 20,5 43,0
Intercompanhias 0,4 0,7 8,3 1,8 6,4 12,0
Investimentos em carteira 4,5 19,8 63,0 4,1 13,7 28,0
Ativos 0,9 -0,4 -4,8 0,7 1,5 10,0
Passivos 3,6 20,2 67,8 3,5 12,1 18,0
Derivativos 0,0 0,0 -0,1 0,0 0,0 -
Outros investimentos 0,7 10,7 -1,3 -1,0 11,8 22,0
Ativos -4,8 -10,0 -42,6 -5,6 -9,5 -17,0
Passivos 5,5 20,8 41,3 4,5 21,3 39,0
1/ Projeção.
Tabela 5.6 – Transações correntes
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
mai mai
Transações correntes -2,0 -18,6 -47,4 -4,1 -22,2 -60,0
Balança comercial 3,4 5,6 20,2 3,5 8,6 20,0
Exportações 17,7 72,1 201,9 23,2 94,6 250,0
Importações 14,3 66,5 181,7 19,7 86,1 230,0
Serviços -2,5 -10,8 -30,8 -3,7 -14,5 -39,3
Transportes -0,5 -2,3 -6,4 -0,7 -2,9 -8,0
Viagens internacionais -0,7 -3,2 -10,5 -1,1 -5,5 -15,0
Computação e inform. -0,2 -1,2 -3,3 -0,6 -1,8 -4,0
Aluguel equipamentos -1,1 -5,0 -13,8 -1,5 -6,4 -15,7
Demais 0,1 1,0 3,1 0,2 2,0 3,4
Rendas -3,3 -14,8 -39,6 -4,2 -17,6 -43,7
Juros -0,5 -4,2 -9,7 -0,1 -3,1 -7,3
Lucros e dividendos -2,9 -10,8 -30,4 -4,2 -14,7 -37,0
Salários e ordenados 0,0 0,2 0,5 0,0 0,2 0,6
Transferências correntes 0,4 1,4 2,8 0,3 1,4 3,0
1/ Projeção.
62 | Relatório de Inflação | Junho 2011
empréstimos e títulos aumentassem, na ordem, de 242% e
759%, no primeiro trimestre do ano, para 539% e 1.063%,
no bimestre encerrado em maio.
Os bônus da República negociados no exterior
apresentaram saídas de US$3 bilhões nos cinco primeiros
meses do ano. O Tesouro Nacional, dando sequência à
política de melhoria do perfl do endividamento externo
do setor público, resgatou antecipadamente US$1,8 bilhão
de bônus no período, dos quais US$1,4 bilhão referentes a
valor de face dos títulos e US$329 milhões, ao ágio dessas
operações.
Os outros investimentos estrangeiros, compreendendo
empréstimos diretos com bancos e junto a organismos
internacionais, créditos comerciais e depósitos, registraram
receitas líquidas de US$21,3 bilhões nos primeiros cinco
meses de 2011. Os ingressos líquidos de empréstimos de
longo prazo dos demais setores somaram US$12,2 bilhões,
destacando-se, além dos empréstimos diretos já mencionados,
desembolsos líquidos de compradores, US$2,7 bilhões;
e de empréstimos de agências, US$422 milhões. Apesar
das amortizações líquidas de fevereiro, abril e maio, os
empréstimos de curto prazo totalizam desembolsos líquidos
de US$3,9 bilhões no acumulado do ano.
As reservas internacionais totalizaram US$333
bilhões em maio, aumentando US$44,4 bilhões em relação
a dezembro de 2010. Neste período, as compras líquidas
do Banco Central no mercado à vista de câmbio somaram
US$34,2 bilhões; as liquidações de compras a termo,
US$1,8 bilhão; as receitas líquidas de juros, US$1,3 bilhão,
resultado de receita de US$3,1 bilhões com a remuneração
das reservas e de despesa de US$1,8 bilhão com os juros
de bônus; as despesas de amortização, US$2,7 bilhões; e as
demais operações, US$5,4 bilhões.
Considerando o impacto de eventos antecipáveis,
as reservas internacionais alcançariam US$340 bilhões
em 2011. Além do ocorrido nos primeiros cinco meses de
2011, estão previstas receitas líquidas de US$944 milhões
com o serviço da dívida externa, resultado de receita de
remuneração de reservas de US$8 bilhões e despesas
projetadas de US$3,6 bilhões de juros e de US$3,5 bilhões
de amortizações. Nesse cálculo foram incluídas, ainda, as
liquidações de compras, já ocorridas, de US$38 bilhões do
Banco Central e de US$7,1 bilhões do Tesouro Nacional no
mercado doméstico de câmbio.
Tabela 5.8 – Fontes de financiamento do BP
Itens selecionados
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
mai mai
Capitais de médio
e longo prazos 3,1 15,2 36,5 8,0 29,4 47,5
Bônus púb. 0,0 0,8 2,8 - - -
Tít. privados 2,1 10,5 23,0 4,0 15,7 25,5
Emp. diretos 1,1 3,9 10,7 4,0 13,7 22,0
Empréstimos de
c. prazo (líq.)
2/
3,4 11,0 22,1 -2,2 3,9 -
Tít. de curto prazo
(líq.) 0,1 0,0 5,4 -1,6 -1,5 -6,5
Portfolio no país (líq.) -1,2 13,1 45,2 2,1 3,1 7,0
Taxas de rolagem
3/
Total: 602% 255% 244% 521% 498% 410%
Títulos 1354% 240% 248% 468% 916% 600%
Emp. Diretos 289% 307% 237% 589% 327% 300%
1/ Projeção.
2/ Inclui empréstimos diretos e linhas de comércio repassadas por bancos.
3/ Equivale à razão entre desembolsos e amortizações de médio e longo prazos,
excluindo as amortizações decorrentes de conversão de dívida em
investimento direto.
Tabela 5.9 – Demonstrativo de reservas
US$ bilhões
Discriminação 2009 2010 2011
Ano Jan-mai Ano Jan-mai
Ano
1/
Posição de reservas no
período anterior 193,8 238,5 238,5 288,6 288,6
Compras líquidas do Bacen 36,5 12,7 42,0 36,0 38,0
A termo - - - 1,8 1,8
Spot 24,0 12,1 41,4 34,2 36,2
Linhas com recompra 8,3 - - - -
Empréstimos em moeda estr. 4,2 0,5 0,5 - -
Serviço da dívida (líquido) -2,2 -2,9 -5,2 -1,4 0,9
Juros 0,7 -0,5 0,2 1,3 4,4
Receita 4,8 1,5 4,1 3,1 8,0
Despesa -4,0 -2,0 -3,9 -1,8 -3,6
Amortização -2,9 -2,4 -5,4 -2,7 -3,5
Desembolsos 1,8 - 1,2 - -
Organismos multilaterais - - - - -
Bônus da República 1,8 - 1,2 - -
Demais
2/
1,7 -2,8 2,8 5,4 5,4
Compras do Tesouro Nacional 7,0 4,4 9,3 4,5 7,1
Variação de haveres 44,7 11,3 50,1 44,4 51,4
Posição de reservas – Caixa 238,5 249,8 288,6 333,0 340,0
Saldo de linhas com recompra - - - - -
Saldo de empréstimo em m.e. 0,5 - - - -
Posição das reservas – Liquidez 239,1 249,8 288,6 333,0 340,0
1/ Projeção.
2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convênio de Créditos Recíprocos
(CCR), flutuação nos preços dos papéis, variação na paridade das moedas e
preço do ouro, ágio/deságio, pagamento de comissões, liberação de
garantias colaterais, e alocações de Direitos Especiais de Saque (DES).
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 63
5.5 Indicadores de
sustentabilidade externa
Considerada a posição estimada de maio de 2011 para
a dívida externa, os indicadores de sustentabilidade externa
relacionados ao serviço desse passivo, ao desempenho
das reservas internacionais e à evolução da dívida externa
bruta e líquida registraram evolução favorável em relação
a dezembro de 2010.
O serviço da dívida externa aumentou 4,1%,
enquanto as exportações acumuladas em doze meses
cresceram 12,5%, resultando em redução, de 23% para
21,2%, da representatividade dos pagamentos de principal
e juros da dívida externa em relação às exportações.
Refletindo as condições de ampla liquidez
internacional e fácil acesso de residentes no país a créditos
externos, refetidas na elevada taxa de rolagem observada
no ano, a dívida externa total cresceu 10,6% nos primeiros
cinco meses. A dívida externa líquida, no entanto, registrou
aumento de US$21,7 bilhões em sua posição credora. Como
o PIB nominal em dólar aumentou 6,3% no período, a relação
entre a dívida total e o PIB aumentou ligeiramente, de 12,3%
para 12,8%, ao tempo que a participação da dívida externa
líquida no PIB recuou de -2,4% para -3,3%.
Os coefcientes da dívida externa total e da dívida
externa líquida sobre exportações mantiveram-se constantes
no período analisado, 1,3 e -0,3, respectivamente.
As reservas internacionais, que assinalam aumento
de 15,4% no acumulado até maio, passaram a representar
117,2% da dívida externa total, ante 112,4% em dezembro
de 2010. Comparada à dívida externa de curto prazo
por vencimento residual, que acresce ao estoque do
endividamento de curto prazo o montante da dívida de médio
e longo prazo a vencer nos próximos doze meses, as reservas
internacionais, que representavam 371,4%, ao fnal do ano
anterior, passaram a 457%.
5.6 Projeções para o balanço de
pagamentos relativas a 2011
A projeção para o balanço de pagamentos publicada
neste Relatório de Infação mantém inalterados os resultados
de transações correntes e de investimentos estrangeiro
Tabela 5.10 – Indicadores de sustentabilidade externa
1/
US$ bilhões
Discriminação 2009 2010 2011
Jun Dez Jun Set Dez Mai
2/
Exportações de bens 177,2 153,0 172,2 186,1 201,9 227,2
Exportações de bens
e serviços 206,3 180,7 202,1 216,6 233,7 269,8
Serviço da dívida 38,7 43,6 46,5 47,7 46,3 48,3
Dívida externa total 199,0 198,2 228,6 247,8 256,8 284,1
Dívida externa total líquida -28,0 -61,8 -42,2 -44,9 -50,6 -72,3
Reservas internacionais
Conceito caixa 201,5 238,5 253,1 275,2 288,6 333,0
Conceito liquidez 208,4 239,1 253,1 275,2 288,6 333,0
PIB 1 462 1 598 1 998 2 074 2 090 2 222
Indicadores
Dívida total/PIB (%) 13,6 12,4 11,4 11,9 12,3 12,8
Dívida total líquida/PIB (%) -1,9 -3,9 -2,1 -2,2 -2,4 -3,3
Dívida total/exportações 1,1 1,3 1,3 1,3 1,3 1,3
Dívida total/exportação
de bens e serviços 1,0 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1
Dív. total líquida/exportação -0,2 -0,4 -0,2 -0,2 -0,3 -0,3
Dív. total líquida/exportação
de bens e serviços -0,1 -0,3 -0,2 -0,2 -0,2 -0,3
Serviço dívida/exportação (%) 21,9 28,5 27,0 25,6 23,0 21,2
Serviço dívida/exportação
de bens e serviços (%) 18,8 24,1 23,0 22,0 19,8 17,9
Reservas – Conceito caixa/
dívida externa total (%) 101,2 120,3 110,7 111,1 112,4 117,2
Reservas – Conceito liquidez/
dívida externa total (%) 104,7 120,6 110,7 111,1 112,4 117,2
1/ Exclui estoque de principal, amortizações e juros relativos a intercompanhias.
2/ Dados estimados.
64 | Relatório de Inflação | Junho 2011
direto para 2011, na comparação com o relatório anterior. A
principal alteração nas projeções resultou do alongamento do
perfl de endividamento externo, resultante da imposição de
IOF de 6% sobre ingressos relativos a colocações de títulos e
empréstimos com prazo inferior a 720 dias. Adicionalmente,
foi incorporada a posição de dívida externa referente a março
de 2011, com impacto no cronograma de serviço da dívida
para o ano, com redução tanto no pagamento de juros quanto
nas amortizações previstos.
A revisão das transações correntes, cujo défcit
mantém-se em US$60 bilhões, incorpora perspectivas de
incremento do superávit da balança comercial, de US$15
bilhões para US$20 bilhões, fruto de exportações de US$250
bilhões e de importações de US$230 bilhões. Essa alteração
foi compensada, principalmente, por aumentos previstos
nos gastos com viagens internacionais e remessas de lucros
e dividendos.
Na conta fnanceira, a revisão decorreu, sobretudo,
da previsão de realização de novas captações externas
exclusivamente no longo prazo, mantendo o perfil de
endividamento observado em abril e maio. Assim, a previsão
de desembolsos de médio e longo prazos aumentou US$22,1
bilhões, para US$71,9 bilhões, com incrementos nas taxas de
rolagens de empréstimos diretos, de 150% para 300%, e de
títulos, de 150% para 600%. A previsão de captações líquidas
de curto prazo, por outro lado, passou de ingressos líquidos
de US$20 bilhões para amortizações líquidas de US$6,5
bilhões. Cabe registrar a redução nos investimentos em ações
de empresas brasileiras e papéis domésticos projetados, em
função do ocorrido até maio, US$2,6 bilhões.
O hiato fnanceiro deverá manter-se superavitário
em US$35 bilhões, com absorção de US$38 bilhões por parte
do Banco Central e redução de US$3 bilhões em haveres
externos de bancos comerciais.
5.6 Conclusão
O défcit em transações correntes deverá registrar
crescimento em 2011, em linha com as perspectivas de
redução do superávit comercial e aumento das despesas
líquidas nas contas de serviços e rendas. O ambiente de
elevada liquidez internacional e, sobretudo, as perspectivas
positivas para a economia brasileira, sugerem fnanciamento
confortável do défcit projetado.
Tabela 5.11 – Usos e fontes de recursos
US$ bilhões
Discriminação
2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan- Ano
1/
Mai Mai
Usos -3,5 -31,4 -81,2 -7,2 -36,4 -87,4
Transações correntes -2,0 -18,6 -47,4 -4,1 -22,2 -60,0
Amortizações de MLP
2/
-1,5 -12,8 -33,8 -3,1 -14,3 -27,4
Papéis -0,3 -7,1 -15,7 -1,1 -4,7 -8,0
Créd. de fornecedores -0,1 -0,8 -2,6 -0,1 -1,0 -1,5
Empréstimos diretos
3/
-1,0 -4,9 -15,5 -1,9 -8,5 -17,9
Fontes 3,5 31,4 81,2 7,2 36,4 87,4
Conta capital 0,1 0,4 1,1 0,2 0,6 1,0
Inv. estrangeiros diretos 3,6 11,3 48,4 4,0 27,0 55,0
Papéis domésticos
4/
1,7 16,0 52,3 2,1 2,6 7,0
Desembolsos de MLP
5/
4,6 24,6 62,5 9,7 37,0 71,9
Papéis 2,1 11,3 25,8 4,0 15,7 25,5
Créd. de fornecedores 0,1 0,6 2,1 0,1 0,6 7,1
Empréstimos
6/
2,4 12,7 34,6 5,6 20,7 39,3
Ativ. brasil. no exterior -6,2 -18,5 -58,7 -3,2 2,5 -7,0
Empréstimos e títulos CP
7/
3,5 11,0 27,5 -3,7 2,4 -6,5
Demais
8/
0,8 0,8 -2,8 3,4 3,9 12,0
Ativos de reservas -4,6 -14,2 -49,1 -5,2 -39,7 -46,0
1/ Projeção.
2/ Registra amortizações de crédito de fornecedores de médio e longo prazos,
empréstimos de médio e longo prazos e papéis de médio e longo prazos
colocados no exterior deduzidos de refinanciamentos e descontos. Exclui
amortizações de empréstimos do FMI e intercompanhias.
3/ Registra amortizações de empréstimos concedidos por bancos estrangeiros,
compradores, agências e organismos.
4/ Inclui investimentos estrangeiros em ações e em títulos de dívida
negociados no mercado doméstico.
5/ Exclui desembolsos de empréstimos intercompanhias.
6/ Inclui organismos, agências e créditos de compradores.
7/ Inclui linhas de crédito bancárias sacadas sem contrato de câmbio.
8/ Registra crédito comercial de curto prazo, derivativos financeiros,
depósitos de não-residentes, outros passivos e erros e omissões.
Tabela 5.12 – Balanço de pagamentos – Mercado
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
Mai Mai
Transações correntes -2,3 -20,1 -51,4 -4,8 -25,2 -68,0
Capitais (líquido) 6,3 30,9 94,0 9,8 57,0 103,0
Inv. Estrangeiro Direto 3,6 11,3 48,4 4,0 27,0 55,0
Inv. Estrangeiro em Carteira 1,3 15,1 51,1 2,1 2,7 7,0
Empréstimos MLP 2,9 10,4 22,2 5,7 20,3 33,1
Crédito comerciais 4,8 14,9 26,0 2,2 12,6 23,1
Bancos 3,6 12,6 26,9 -1,3 6,6 5,5
Demais 1,2 2,3 -0,8 3,6 6,0 17,6
Inv. Brasileiro no Exterior -6,4 -20,3 -58,5 -2,5 -1,6 -10,0
Demais 0,2 -0,5 4,8 -1,6 -3,9 -5,2
Hiato financeiro 4,0 10,9 42,6 5,0 31,8 35,0
Compras líq. do Banco Central -4,2 -12,7 -42,0 -4,3 -36,0 -38,0
Depósitos de bancos 0,2 1,8 -0,6 -0,7 4,2 3,0
1/ Projeção.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 65
Desde a adesão ao Plano Brady, no
começo dos anos 1990, a economia brasileira
tem crescentemente se integrado aos mercados
fnanceiros internacionais. Esse movimento tem sido,
evidentemente, condicionado pelos ciclos econômicos
internos e externos, com momentos de signifcativos
ingressos líquidos de capitais externos e outros nos
quais ocorre a interrupção destes fuxos ou mesmo
reversão. Este boxe analisa os fuxos de capitais
estrangeiros na economia brasileira nos últimos anos
e avalia os impactos das medidas governamentais
adotadas recentemente para regular esses ingressos.
Superados os efeitos da crise de 2008/2009,
a partir de meados de 2009 houve retomada
da tendência de ingressos líquidos de capitais
estrangeiros no país. Isso em parte refete o cenário
econômico doméstico bastante positivo que ratifca
a visão de dupla velocidade da economia mundial,
com expansão acentuada nos países emergentes e
resultados abaixo do potencial nos maduros. Em
outra perspectiva, o cenário econômico internacional
permanece estimulando os fuxos de capitais na
direção das economias emergentes, em função da
abundante liquidez externa, favorecida por taxas
de juros básicas extremamente acomodatícias nas
economias maduras.
Nesse contexto, a projeção de fuxos líquidos
de capitais privados para os países emergentes
permanece em expansão, de acordo com o Institute
of International Finance (IIF)
1
. Em 2011, esses fuxos
deverão superar US$1 trilhão, de acordo com a última
estimativa, US$81 bilhões acima da projeção feita
em janeiro. No caso específco do Brasil, a projeção
se elevou em US$31 bilhões.
Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil
1/ Capital Flows to Emerging Market Economies, 1º de junho de 2011.
66 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Analisando-se o estoque de ativos e passivos
externos do país a partir das estatísticas da Posição
Internacional de Investimentos (PII), mensurada
como percentual do Produto Interno Bruto (PIB) no
gráfco 1, observa-se que passivo líquido permanece,
nos cinco trimestres do início de 2010 até março de
2011, estável ao redor de -33% do PIB. Observe-se
que o aumento do passivo externo, que atingiu 63,6%
do PIB em março de 2011, embora permanecendo
abaixo do percentual pré-crise, encontra-se próximo
à média do período 2002 a 2011.
Dentre esses passivos, conforme gráfico
2, destaquem-se o Investimentos Estrangeiros
Diretos (IED) e as ações, cada qual correspondendo
a aproximadamente um terço do passivo total.
Ressalte-se a relativa estabilidade do IED em
relação ao PIB, média de 23% nos oito últimos
trimestres, enquanto o investimento estrangeiro em
ações – principal componente dos investimentos em
portfólio – se multiplicou na última década, mesmo
como proporção do PIB, e apresentou volatilidade
muito mais evidenciada. Por fm, cabe mencionar
a diminuição dos empréstimos no passivo externo
total, de 16,4% do PIB, em dezembro de 2001, para
mínimo de 5% do PIB no primeiro trimestre de 2010,
-55%
-50%
-45%
-40%
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
I
2002
III I
2003
III I
2004
III I
2005
III I
2006
III I
2007
III I
2008
III I
2009
III I
2010
III I
2011
% do PIB
% do PIB
Gráfico 1 – Posição Internacional de Investimentos
PII-Ativos PII-Passivos PII-Líquido (eixo direito)
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…
% do PIB
Gráfico 2 – Posição Internacional de Investimentos – Passivos
Portfólio Empréstimos IED
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 67
recuperando-se para 6,9% do PIB em março de 2001,
quando equivaleu a 10,8% do passivo
2
.
Esses fuxos de capitais têm permitido ao país
o confortável fnanciamento do défcit em transações
correntes após a superação da crise financeira
internacional, com excedente de fnanciamento –
fuxos de capitais menos o défcit em transações
correntes – atingindo 3,6% do PIB em 2010 e 5% do
PIB nos primeiros cinco meses deste ano, conforme
gráfco 3.
Esse desempenho, indispensável para o
fortalecimento das reservas internacionais, principal
linha de defesa do país contra crises financeiras
externas, também tem parcialmente servido como
funding para a expansão do crédito doméstico. Essa
característica dos fuxos recentes gera impactos tanto
do ponto de vista prudencial, pois contribui para a
expansão do crédito a taxas superiores ao recomendável
e pode causar desequilíbrios patrimoniais em empresas
não-financeiras dada sua exposição à variação
cambial, quanto do ponto de vista do aumento da
demanda agregada, tendo os fuxos externos, neste
caso, potencial impacto infacionário.
O gráfico 4 desagrega os fluxos de
capitais permitindo constatar recuperação tanto
em empréstimos e portfólio quanto no IED. Neste
ano, no entanto, nota-se decréscimo dos fluxos
em ações e em títulos de renda fxa negociados
no país. Nos doze meses terminados em maio, os
ingressos líquidos de IED totalizaram 2,9% do PIB,
enquanto os empréstimos atingiram 2,5% do PIB,
2/ Neste boxe, os fuxos de capitais são defnidos como a soma dos fuxos líquidos do balanço de pagamentos (ou dos estoques, em se tratando da PII)
relativos às rubricas IED, portfólio (considerados os investimentos em ações e em títulos de renda fxa negociados no país), e empréstimos diretos
(incluindo títulos de dívida externa exclusive os Bônus da República).
-5%
-4%
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
Jan
2000
Mai Set Jan
2001
Mai Set Jan
2002
Mai Set Jan
2003
Mai Set Jan
2004
Mai Set Jan
2005
Mai Set Jan
2006
Mai Set Jan
2007
Mai Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Gráfico 3 – Financiamento do balanço de pagamentos
Fluxos acumulados em doze meses
% do PIB
Fluxos de capitais Transações correntes Excedente de financiamento
68 | Relatório de Inflação | Junho 2011
composto por 1,6% do PIB em operações de longo
prazo e 0,9% do PIB, de curto prazo. No período, o
investimento estrangeiro em ações e em títulos de
renda fxa no país somou 1,5% do PIB e 0,3% do
PIB, respectivamente.
Nesse cenário de expressivo crescimento
dos fluxos de capitais para o Brasil, em todas as
modalidades, gerando excedente de fnanciamento
externo, foram adotadas medidas para regular esses
ingressos, buscando moderar seu montante e alterar seu
perfl. Já antes do agravamento da crise internacional
com a falência do Lehman Brothers, o governo brasileiro
impôs Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) de
1,5% nos ingressos de investimentos estrangeiros em
renda fxa no país. A medida, adotada em março de
2008, foi revista em outubro daquele ano. Em outubro
de 2009, com a plena recuperação brasileira e o retorno
dos capitais estrangeiros, foi aplicado IOF de 2% sobre
ingressos em renda fxa e, adicionalmente, em ações
negociadas no país.
A continuidade dos ingressos signifcativos
gerou novo conjunto de medidas no último trimestre
de 2010. O IOF para ingressos em renda fxa foi
elevado para 4%, em 4 de outubro, e, para 6% em
18 de outubro. Em medida correlata, foi também
imposto IOF de 6% na constituição de garantias
em negociações em bolsa ou mercados futuros. Nas
captações de empréstimos externos – que incluem,
nos termos da Resolução CMN nº 3.844, emissões de
títulos no exterior e empréstimos intercompanhia –
cujo prazo médio fosse inferior a 90 dias foi instituído
IOF à alíquota de 5,38%.
Os impactos dessas medidas foram mais
intensos nos fluxos para renda fixa, que após
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
Jan
2000
Mai Set Jan
2001
Mai Set Jan
2002
Mai Set Jan
2003
Mai Set Jan
2004
Mai Set Jan
2005
Mai Set Jan
2006
Mai Set Jan
2007
Mai Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
% do PIB
Gráfico 4 – Fluxos de capitais – Acumulados em doze meses
IED Portfólio Empréstimos
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 69
registrarem ingressos líquidos médios mensais
de US$1,5 bilhão de janeiro a outubro de 2010,
apresentaram saídas líquidas médias mensais de
US$135 milhões nos setes meses seguintes, até maio
deste ano.
Em seguida, em março de 2011, a defnição
do prazo médio de empréstimos no exterior para
fns de cobrança de IOF foi ampliada, bem como a
alíquota incidente nessas operações. Inicialmente
elevada de 90 dias para 360 dias e, em seguida, para
720 dias, os ingressos decorrentes de empréstimos
externos passaram a ser taxados à alíquota de 6%. O
impacto imediato dessa medida foi a eliminação de
novas captações abaixo dos prazos estabelecidos, o
que implica saídas líquidas de empréstimos de curto
prazo com consequente redução da dívida externa
de curto prazo e melhora no perfl do endividamento
externo do país. Parte dessas captações teve seu prazo
alongado, ampliando os ingressos líquidos de longo
prazo sem, no entanto, deixar de representar redução
nas captações totais de empréstimos externos.
Assim, no primeiro trimestre do ano, os
fuxos líquidos de empréstimos atingiram US$19,3
bilhões, média mensal de US$6,4 bilhões, compostos
por US$9,7 bilhões em operações de longo prazo
e US$9,6 bilhões em operações de curto prazo
3
.
No bimestre abril e maio, houve saídas líquidas de
US$7,1 bilhões no curto prazo e ingressos líquidos de
US$13,8 bilhões no longo prazo, perfazendo média
mensal líquida de US$3,3 bilhões.
As evidências até agora, fundamentadas
nas estatísticas acima apresentadas, apontam para
efeitos concretos e quantifcáveis das medidas sobre
investimentos estrangeiros em renda fixa e nas
contratações de empréstimos externos. As medidas
preservam, no entanto, fontes de financiamento
externo como os investimentos diretos, as operações
de empréstimos com prazos mais longos e aquelas
vinculadas ao comércio exterior, necessárias para o
fnanciamento do défcit em transações correntes,
para o aumento dos investimentos no país e para a
manutenção das condições de acesso de residentes
ao mercado internacional.
3/ Aqui há uma diferença conceitual entre as normas que regulamentam o IOF e as estatísticas do balanço de pagamentos. Enquanto na primeira, há
ajustes na defnição de curto prazo, passando de 90 dias para 360 dias e, posteriormente, para 720 dias, o balanço de pagamentos sempre considera
como curto prazo as operações até 360 dias, com as demais sendo registradas no longo prazo.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 71
6
Perspectivas para a inflação
Este capítulo do Relatório de Inflação apresenta a
avaliação feita pelo Copom sobre o comportamento da
economia brasileira e do cenário internacional desde a
divulgação do último Relatório, em março de 2011. O
capítulo também apresenta análise das perspectivas para a
inflação até o segundo trimestre de 2013 e para o
crescimento do PIB até o final de 2011. As projeções para a
inflação são apresentadas em dois cenários principais. O
primeiro, denominado cenário de referência, supõe que a
taxa Selic será mantida inalterada durante o horizonte de
previsão em 12,25% a.a., valor decidido pelo Copom em
sua última reunião, em 7 e 8 de junho, e que a taxa de câmbio
permanecerá em R$1,60/US$. O segundo cenário,
denominado cenário de mercado, utiliza as trajetórias para
a taxa Selic e para a taxa de câmbio que constam da pesquisa
realizada pelo Gerin do Banco Central com analistas
independentes. Para um terceiro cenário, denominado
cenário alternativo, que leva em conta a manutenção da taxa
de câmbio, no horizonte relevante, em patamares
semelhantes aos observadores em passado recente, e a
trajetória de juros coletada pelo Gerin, são apresentadas as
projeções de inflação para os anos fechados de 2011 e de
2012. É importante ressaltar que esses cenários servem
apenas para balizar as decisões de política monetária, e suas
hipóteses não constituem e nem devem ser vistas como
previsões do Copom sobre o comportamento futuro das taxas
de juros e de câmbio. Deve-se observar que as previsões
aqui divulgadas utilizam o conjunto de informações
disponível até a data de corte de 10 de junho de 2011.
As projeções de inflação e de crescimento do PIB
divulgadas neste Relatório não são pontuais. Elas explicitam
intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza
presente até a supracitada data de corte. As previsões de
inflação dependem não apenas das hipóteses sobre taxas de
juros e de câmbio, mas também de um conjunto de
pressupostos sobre o comportamento de variáveis exógenas.
O conjunto de hipóteses considerado mais provável pelo
72 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Copom é utilizado para construir os cenários a que o Comitê
atribui maior peso na tomada de decisão sobre a taxa de
juros. Ao expô-las, o Copom procura dar maior
transparência às decisões de política monetária,
contribuindo para sua eficácia no controle da inflação, que
é seu objetivo precípuo.
6.1 Determinantes da Inflação
A inflação, medida pela variação do IPCA, após
alcançar 4,31% em 2009, deslocou-se para 5,91% em 2010.
Nos cinco primeiros meses de 2011, a variação do IPCA
alcançou 3,71%, 0,62 p.p. acima da observada em igual
período de 2010. Assim, a inflação acumulada em doze
meses alcançou 6,55% em maio. O aumento da inflação
nos últimos doze meses foi determinado principalmente pela
variação nos preços livres, mas a dinâmica dos
administrados por contratos e monitorados (“monitorados”)
foi menos favorável do que a verificada em 2010. De fato,
os preços monitorados acumularam, em doze meses até
maio, variação de 5,96%, e os preços livres 6,80%. No
conjunto dos preços livres, destaca-se tanto a variação dos
preços dos itens não comercializáveis (7,53%), quanto a
dos preços dos itens comercializáveis (5,96%).
Evidenciando o dinamismo da demanda doméstica, a
inflação do setor de serviços vem se mantendo
sistematicamente em patamar superior à dos preços livres,
e atingiu 8,54% em doze meses até maio (ante 6,79% no
acumulado até maio de 2010). Por sua vez, a variação
acumulada em doze meses nos preços administrados, que
vinha contribuindo de forma mais favorável para a dinâmica
inflacionária, se posiciona acima do valor central da meta
para a inflação desde março de 2011.
Assim como a inflação plena, as três medidas de
núcleo de inflação calculadas pelo Banco Central mostraram
aumento no acumulado em doze meses e se encontram acima
da meta para a inflação. O núcleo por exclusão (IPCA-EX),
que havia se deslocado de 4,73% em dezembro de 2009
para 5,45% em dezembro de 2010, aumentou para 6,30%
em maio. De modo similar, a variação do núcleo de médias
aparadas com suavização (IPCA-MS), que atingira 4,38%
em dezembro de 2009 e havia avançado para 5,63% em
dezembro de 2010, alcançou 5,86% em maio. Por sua vez,
a inflação medida pelo núcleo de dupla ponderação (IPCA-
DP), que atingira 4,73% em dezembro de 2009 e havia
avançado para 5,62% em dezembro de 2010, atingiu 6,68%
em maio. Em maio, a média da variação mensal dos três
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 73
núcleos ficou relativamente estável, situando-se em 0,59%,
ante 0,60% registrado em abril.
O índice de difusão do IPCA situou-se em 64,84%
em maio, acima dos 60,94% registrados em maio de 2010.
Embora tenha havido recuo com relação ao índice de janeiro
deste ano (69,27%), o índice de difusão situa-se ainda em
patamar elevado, uma evidência de disseminação da alta
dos preços.
A inflação mais ampla, medida pela variação do
IGP-DI, após forte redução em 2009 (-1,43% ante 9,10%
em 2008), atingiu 11,30% em 2010. Entre janeiro e maio, o
IGP-DI acumulou 3,08%, ficando abaixo dos 5,12%
registrados no mesmo período de 2010. Nos últimos dois
meses, as variações no IGP-DI foram de 0,50% (abril) e de
0,01% (maio). Apesar da redução na margem, a inflação
acumulada em doze meses permaneceu em patamar elevado,
acumulando alta de 10,84% em abril, e de 9,14% em maio
de 2011. O patamar elevado de variação do índice advém,
basicamente, do seu principal componente, o IPA-DI, cuja
variação em doze meses foi de 13,28% em abril e 10,30%
em maio. Por origem e para os mesmos períodos, os preços
de produtos agropecuários apresentaram variação
acumulada de 25,51% e 21,28%, e os de produtos industriais
de 9,34% e de 6,85%. Segundo o Índice de Preços ao
Consumidor (IPC-DI), outro componente do IGP-DI, a
inflação acumulada em doze meses atingiu 5,86% em março,
6,05% em abril e 6,37% em maio. Também a variação
acumulada do INCC apresentou elevação nos últimos dois
meses, após ligeira queda no primeiro trimestre de 2011.
Segundo esse índice, a inflação acumulada em doze meses,
que era de 7,10% em março, aumentou para 7,33% em abril
e para 8,52% em maio. Conforme destacado em Relatórios
anteriores, o Copom avalia que os efeitos do comportamento
dos preços no atacado sobre a inflação para os consumidores
dependerão das condições atuais e prospectivas da demanda
e das expectativas dos formadores de preços em relação à
trajetória futura da inflação.
O IBC-Br incorpora estimativa para a produção
mensal dos três setores da economia, bem como para os
impostos sobre produto e, portanto, constitui importante
indicador coincidente da atividade econômica. No primeiro
trimestre deste ano, o índice acumulou crescimento de 1,3%
em relação ao trimestre anterior e de 4,4% quando
comparado ao primeiro trimestre de 2010. Já a taxa de
crescimento acumulada em doze meses continuou em
trajetória de moderação, na direção de níveis mais
sustentáveis a longo prazo, deslocando-se para 6,5% em
74 | Relatório de Inflação | Junho 2011
março ante 7,8% registrados em dezembro. O ICS, da FGV,
recuou, na margem, 1,4% em maio, após avançar 3,0% em
abril e recuar 1,9% em março. O nível desse indicador, em
maio, ficou 0,1% acima do valor observado em maio de
2010 e 0,7% em relação ao índice médio de 2010.
A produção industrial recuou 2,1% em abril na
comparação mensal, após avançar 1,1% em março – mês
em que atingiu novo recorde histórico – e 1,9% em fevereiro,
de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE. A
taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em
0,3% no período de fevereiro a abril, inferior ao 1,1%
medido no período de janeiro a março. O volume de
produção também apresentou redução no ritmo de expansão
acumulado em doze meses, com alta de 5,4% em abril ante
6,9% em março e 8,7% em fevereiro. Na comparação com
dezembro de 2008, quando a produção industrial registrou
o nível mais baixo durante a crise de 2008/2009, o avanço
até abril foi de 25,1%, de acordo com a série
dessazonalizada.
Entre as categorias de uso, a maior variação
acumulada no ano até abril (na comparação com o mesmo
período de 2010) veio da produção de bens de capital (6,2%).
No mesmo período, a produção de bens de consumo duráveis
teve expansão de 2,3%, a de bens de consumo semiduráveis
e não duráveis de 0,1%, e a de bens intermediários cresceu
1,1%. Considerando a média móvel trimestral, a produção
de bens de capital, no trimestre de fevereiro a abril de 2011,
foi 1,0% superior à registrada entre janeiro e março; a de
bens intermediários cresceu 0,2%; e a de bens de consumo
não duráveis e semiduráveis 0,1%, na mesma base de
comparação. Já no caso de bens de consumo duráveis, houve
retração de 2,4%. Cabe ressaltar que o crescimento do
indicador de atividade na indústria de bens de capital atingiu
13,7% no acumulado em doze meses até abril, sendo essa a
maior expansão entre as categorias de uso. Isso evidencia a
robustez do investimento, fator relevante para a
sustentabilidade do novo ciclo de expansão pós-crise de
2008/2009.
As taxas de utilização da capacidade instalada
mostram certa estabilidade, em patamares elevados,
resultado da expansão recente da atividade econômica, cujo
impacto não foi totalmente compensado pela maturação dos
investimentos. De fato, o Nível de Utilização da Capacidade
Instalada (Nuci) na indústria de transformação, com ajuste
sazonal calculado pela FGV, manteve-se inalterado em
84,4% em maio, ante abril. Segundo os dados da CNI,
dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci atingiu 82,1%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 75
em abril, ante 82,6% observados em março. Sobre expansão
da capacidade, note-se que, no período de doze meses
encerrados em abril em relação aos doze meses anteriores,
o crescimento da absorção de bens de capital situava-se em
20,9% e o da produção de insumos para a construção civil
em 7,9%. O indicador de nível de estoques da Sondagem
Conjuntural da Indústria de Transformação da FGV, livre
de influências sazonais, avançou de 99,5 em março para
100,4 em abril, mas recuou para 98,4 em maio de 2011.
Enquanto nos meses de março e abril, 4,2% dos
respondentes caracterizavam seu nível de estoque como
sendo excessivo, na série com ajuste sazonal essa fração
aumentou para 4,7% em maio.
Diferentemente da produção industrial, o volume
de vendas no comércio ampliado ainda apresenta
crescimento significativo. Em abril, o volume de vendas no
comércio ampliado apresentou crescimento de 11,8% em
relação ao mesmo mês do ano anterior, com a taxa
acumulada em doze meses se posicionando em 10,2%. Note-
se que essa taxa é consideravelmente superior à taxa de
expansão da produção industrial (5,4% até abril), bem como
à do crescimento de 6,5% (até março) do IBC-Br. Dessa
forma, há evidências de que a acomodação da atividade
industrial ainda não teve correspondência no comércio,
embora esse quadro tenda a se alterar. O dinamismo do
comércio se refletiu, por exemplo, na importação de bens
de consumo duráveis, que acumulou alta de 38,9% no
quantum no primeiro quadrimestre de 2011, em relação ao
mesmo período do ano anterior. Para os próximos trimestres,
o comércio deve continuar a ser beneficiado pelo
crescimento da massa salarial real, ainda que em menor
ritmo, pelas transferências governamentais, pela expansão,
ainda que com certa moderação, do crédito e pela confiança
dos consumidores.
A economia brasileira expandiu 4,2% no primeiro
trimestre de 2011, em relação ao mesmo trimestre do ano
anterior, após ter crescido 6,7% e 5,0% no terceiro e quarto
trimestres de 2010, na mesma base de comparação. Segundo
dados dessazonalizados pelo IBGE, na comparação com o
trimestre imediatamente anterior, o PIB cresceu 1,3% no
primeiro trimestre deste ano, após ter crescido 0,4% no
terceiro e 0,8% no quarto trimestre de 2010. O
comportamento do PIB indica que a economia brasileira se
encontra em novo ciclo de expansão, após a recuperação
pós-crise de 2008/2009, em ritmo mais condizente com taxas
de crescimento avaliadas como sustentáveis em longo prazo.
Sob a ótica da produção, o setor de serviços, cujas taxas de
crescimento são menos voláteis, cresceu 1,1% no primeiro
76 | Relatório de Inflação | Junho 2011
trimestre de 2011 em relação ao trimestre anterior, segundo
dados dessazonalizados pelo IBGE – nona expansão
consecutiva. A produção agropecuária cresceu 3,3%, ante
queda de 0,7% no quarto trimestre de 2010; e a indústria,
2,2%, ante crescimento de 0,2% no trimestre anterior.
Sob a ótica da demanda, na comparação com o
trimestre anterior e segundo dados dessazonalizados pelo
IBGE, a FBCF cresceu 1,2% no primeiro trimestre de
2011, após ter crescido 2,9% e 0,4% nos dois últimos
trimestres de 2010, respectivamente. Assim, a taxa de
crescimento da FBCF acumulada nos últimos quatro
trimestres atingiu 17,0%. Apesar da menor participação
na demanda agregada, quando comparada à do consumo,
o elevado crescimento do investimento tem contribuído
para a sustentação da atividade econômica no período
pós-crise. Adicionalmente, a perspectiva de novos
investimentos de larga escala, coordenados pelo setor
público, como no caso do setor de petróleo (pré-sal) e de
infraestrutura, favorece as expectativas dos agentes
econômicos de que se verifique continuidade de elevadas
taxas de expansão da FBCF. O consumo das famílias –
componente mais importante da demanda agregada –
cresceu 0,6% no primeiro trimestre de 2011, após ter
crescido 1,7% e 2,3% nos dois últimos trimestres de 2010.
Por sua vez, o consumo do governo apresentou elevação
de 0,8% entre janeiro e março de 2011, após ter contraído
0,1% e 0,3% no mesmo período de comparação. O setor
externo contribuiu negativamente para o crescimento do
PIB do primeiro trimestre de 2011, com redução de 1,6%
das importações e de 3,2% das exportações. Em suma, a
demanda doméstica, impulsionada pela expansão do
crédito, do emprego e da renda, tem sido o principal fator
de sustentação da atividade, e deve continuar evoluindo
favoravelmente nos próximos trimestres, embora em
ritmo mais moderado.
As vendas reais do comércio varejista cresceram
9,5% no acumulado em doze meses até abril, segundo o
IBGE, após crescimento de 9,5% e de 10,4% até março e
fevereiro, respectivamente, com destaque para o aumento
nas vendas nos segmentos de equipamento e material para
escritório, informática e comunicação (17,6%) e de móveis
e eletrodomésticos (17,1%). Por sua vez, o comércio
varejista ampliado, que inclui segmentos mais sensíveis às
condições de crédito, também apresentou desempenho
robusto no período, impulsionado tanto pelas vendas de
materiais de construção, que registraram crescimento de
14,5%, como pelas de veículos e motos, partes e peças, cuja
expansão alcançou 10,6%.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 77
O mercado de trabalho tem desempenhado papel
importante no atual ciclo da economia. A taxa de
desemprego, medida pela taxa de desocupação no total das
seis regiões metropolitanas abrangidas pela pesquisa mensal
do IBGE, recuou nos últimos anos, e atingiu a mínima
histórica de 6%, na série dessazonalizada, em abril. Na série
sem ajuste sazonal, ficou em 6,4% – queda de 0,9 p.p. em
relação ao mesmo mês de 2010, com redução na taxa de
desocupação nas seis regiões pesquisadas. Ainda de acordo
com o IBGE, o rendimento médio real habitualmente
recebido pela população ocupada aumentou 1,8%, em abril,
em relação ao mesmo mês de 2010. O número total de
pessoas ocupadas nas seis regiões atingiu 22,3 milhões em
abril de 2011, ante 21,8 milhões em abril de 2010. Dessa
forma, a massa salarial real expandiu 4,3%, na comparação
com mesmo mês de 2010. No que se refere à evolução do
emprego formal celetista, após quedas intensas ao final de
2008 e no início de 2009, a geração de postos continua se
expandindo. Segundo dados divulgados pelo MTE, foram
criados 1,97 milhão de postos de trabalho entre maio de
2010 e abril de 2011.
Além do aumento da massa salarial, a
disponibilidade de crédito para as famílias – em grande parte
determinada pela estabilidade macroeconômica e por
avanços institucionais conquistados nos últimos anos –
constituiu elemento importante para a sustentação do
crescimento do consumo das famílias. Após serem
adversamente afetadas pela crise de 2008/2009, as condições
de crédito retornaram a padrões mais favoráveis e, assim,
impulsionaram o volume de financiamento. O saldo de
crédito às pessoas físicas com recursos livres cresceu 18,2%
em abril de 2011, em relação ao mesmo mês do ano anterior.
No mesmo período, o crédito habitacional, cujas operações
são baseadas principalmente em recursos direcionados,
registrou crescimento de 48,1%. Apesar desse
comportamento, observa-se moderação, em 2011, no crédito
a pessoas físicas, em parte devido à adoção de medidas
macroprudenciais e ao processo de ajuste das condições
monetárias. De modo geral, os indicadores de inadimplência
têm se mantido em patamares compatíveis com a fase do
ciclo. De fato, a participação do saldo em atraso superior a
90 dias sobre o saldo total de crédito com recursos livres e
referenciais para taxas de juros passou de 5,1% em abril de
2010 para 4,9% em abril de 2011.
O volume total de crédito às pessoas jurídicas
cresceu 20,4% em abril de 2011, na comparação com mesmo
mês de 2010, consideradas operações com recursos livres e
direcionados, e totalizou R$957,3 bilhões. A expansão do
78 | Relatório de Inflação | Junho 2011
crédito foi favorecida pelos empréstimos e financiamentos
com recursos do sistema BNDES, cujo montante somou
R$364,4 bilhões em abril de 2011 – incremento de 23,3%
em relação ao mesmo período de 2010. Em relação ao
mercado de capitais, o volume de emissões primárias de
ações registradas na Comissão de Valores Mobiliários
(CVM) atingiu R$10,1 bilhões no acumulado de janeiro a
maio de 2011 (R$11,3 bilhões no mesmo período de 2010).
Por sua vez, os lançamentos de debêntures, após atingirem
R$10,3 bilhões no acumulado de janeiro a maio de 2010,
alcançaram apenas R$2 bilhões no mesmo período de 2011.
No que se refere ao setor externo, o saldo acumulado
da balança comercial em doze meses seguiu trajetória de
crescimento desde o último Relatório, alcançando US$23,2
bilhões em maio de 2011. Esse resultado adveio de
exportações de US$224,4 bilhões e importações de
US$201,3 bilhões, o que representa variações de 32,3% e
36,0%, respectivamente, em relação ao período de doze
meses encerrado em maio de 2010. A retomada da demanda
externa, apesar de lenta e assimétrica, tem contribuído para
o crescimento, ainda modesto, do quantum exportado. De
fato, no período de doze meses encerrado em abril de 2011,
o quantum exportado registrou alta de 7,7% em relação aos
doze meses imediatamente anteriores. No mesmo período,
o preço médio das exportações se elevou em 24,5%. Já o
quantum importado aumentou 28,0% nesse período,
refletindo, em parte, o dinamismo da demanda doméstica.
O preço médio das importações variou 7,1% em doze meses
acumulados até abril.
O déficit em transações correntes, acumulado em
doze meses, passou de US$50,0 bilhões em março para
US$48,9 bilhões em abril de 2011, equivalente a 2,25% do
PIB. Um componente importante desse déficit tem sido as
remessas de lucros e dividendos, que acumularam US$33,0
bilhões no mesmo período. Por sua vez, os investimentos
estrangeiros diretos totalizaram US$63,7 bilhões em doze
meses até abril de 2011, equivalente a 2,93% do PIB,
superando a necessidade de financiamento externo.
Nos mercados financeiros internacionais, a
volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde a
divulgação do último Relatório, em grande parte,
alimentadas por extraordinários níveis de liquidez global e
por incertezas crescentes quanto à recuperação da atividade
mundial. Nesse período, aumentaram as preocupações com
dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade
de desaceleração da atividade econômica na China. Em
particular, também as relativas aos efeitos do nível elevado
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 79
dos preços do petróleo sobre economias desenvolvidas,
principalmente sobre a atividade, com um impasse
importante entre os principais países produtores sobre a
adequação da oferta à demanda.
A respeito do ritmo da atividade econômica global,
consolida-se a perspectiva de recuperação menos rápida do
que antecipado, prevalecendo o entendimento de que haverá
forte assimetria entre os países no que se refere ao ritmo de
crescimento. A mudança de percepção sobre a consolidação
da recuperação global reflete de modo importante a visão
sobre a economia americana, cuja demanda doméstica
parece ter sido impactada pela elevação dos preços do
petróleo, somando-se aos efeitos decorrentes da fragilidade
do mercado de trabalho. As perspectivas macroeconômicas
para a Zona do Euro ainda se mostram assimétricas, com
forte ritmo de expansão na Alemanha, por exemplo, e recuos
da atividade em países da periferia. No que se refere à
política monetária, as economias maduras continuaram com
posturas excessivamente acomodatícias. Embora tenha
havido alguma aceleração nos índices de inflação plena ao
consumidor nos países do G3 (Estados Unidos, Zona do
Euro e Japão), os núcleos continuam em níveis relativamente
moderados. Nos mercados emergentes, de certa forma, as
pressões inflacionárias têm se generalizado. Desde a
divulgação do último Relatório, destacou-se a continuação
das elevações das taxas de juros pelos bancos centrais do
Chile, da China, da Colômbia, da Índia, do Peru e da Rússia,
bem como novos aumentos dos requerimentos de depósitos
compulsórios no caso da China.
O preço do petróleo do tipo Brent permaneceu,
em geral, em patamares superiores a US$110 o barril.
Embora, no período recente, a alta tenha sido impulsionada
pela elevada instabilidade política em alguns países do
Oriente Médio e, especialmente, do norte da África,
destaque-se que o processo de elevação no preço da
commodity era consistente com um quadro de
fortalecimento da demanda global, percepção que tem
recentemente se alterado. Cabe notar que a influência dos
preços internacionais do petróleo sobre a inflação
doméstica não se transmite exclusivamente por intermédio
do preço local da gasolina, mas também via cadeia
produtiva do setor petroquímico e pelo canal de
expectativas. Entre as demais commodities, observou-se
relativa estabilidade, em níveis elevados, nos preços
internacionais dos alimentos desde a divulgação do último
Relatório. O índice de preços de alimentos, calculado pela
Organização das Nações Unidas para Agricultura e
Alimentação (FAO) registrou queda de 2,2% nos últimos
80 | Relatório de Inflação | Junho 2011
três meses, frente à alta de 37,1% no período de doze meses
encerrado em maio de 2011. Já o índice de preços baseado
em vinte e duas commodities, divulgado pela CRB, depois
de atingir novo recorde na segunda semana de abril, tem
apresentado certa moderação na margem. Na data de corte
de 10 de junho, o índice acumulava redução de 0,4% em
três meses e alta de 35, 2% em doze meses. O
comportamento dos preços de commodities e de ativos
continua envolto em elevada incerteza, em contexto de
volatilidade nos mercados financeiros e de moedas.
A mediana das expectativas dos analistas de
mercado para a taxa de crescimento do PIB em 2011 recuou
desde a divulgação do último Relatório, ao passar de 4,10%
em 11 de março de 2011 para 3,96% em 10 de junho. Nesse
período, a mediana das expectativas para a inflação, em
2011, deslocou-se de 5,82% para 6,19%; e, em 2012, de
4,80% para 5,13%. Já a inflação projetada para os
próximos doze meses reduziu-se de 5,35% para 5,02%.
De modo geral, desde a divulgação do último Relatório,
houve redução da dispersão em torno das medidas de
tendência central das expectativas de inflação para 2011,
como ilustra o Gráfico 6.2, e aumento para 2012. A
dispersão das expectativas de inflação doze meses à frente
mostrou redução no período, passando de 0,44% para
0,39%.
A evidência internacional sobre análises de
pesquisas de expectativas, de modo geral, aponta
significativo grau de dispersão das informações, tanto
quando trata de expectativas de consumidores como
quando trata de analistas profissionais. De fato, no caso
específico do Brasil, ao se reagrupar as instituições
participantes da pesquisa conduzida pelo Gerin em três
segmentos – bancos, gestoras de recursos (ou asset
managers – AMs) e demais instituições (setor real,
distribuidoras/corretoras, consultorias e outras) –,
encontram-se evidências de que há heterogeneidade na
visão dos agentes sobre o cenário prospectivo para a
inflação. Dessa forma, para cada segmento, foram
const ruí das séri es de medi anas das respect i vas
expectativas para a inflação, conforme os Gráficos 6.3 e
6.4, que sugerem comportamentos diferenciados entre os
grupos. Na data de corte de 10 de junho, as medianas
das expectativas de bancos, AMs, e demais instituições
para 2011 se encontravam, respectivamente, em 6,17%,
6,17% e 6,23%, ante 5,68%, 6,00% e 5,67% no último
Relatório. Para 2012, em 5,00%, 5,40% e 5,00%, segundo
a mesma ordem, ante 4,71%, 5,00% e 4,62% no Relatório
de março.
Gráfico 6.1 – Evolução das expectativas de mercado
e das metas referentes à inflação doze meses à frente
2,5
3,5
4,5
5,5
6,5
Ago
2009
Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr Jun
%
Meta Gerin
Gráfico 6.2 – Dispersão das expectativas de inflação
para 2011
Frequência relativa
0
10
20
30
40
<5,00 <5,40 <5,80 <6,20 <6,60 <7,00 <7,40
%
10/jun/11 11/mar/11
Gráfico 6.3 – Evolução das medianas de expectativas
de mercado por segmentos para o IPCA de 2011
4,5
5,0
5,5
6,0
6,5
Out
2010
Nov Dez Jan
2011
Mar Abr Mai Jun
%
Bancos AMs
Demais Mediana
Gráfico 6.4 – Evolução das medianas de expectativas
de mercado por segmentos para o IPCA de 2012
4,0
4,5
5,0
5,5
Out
2010
Nov Dez Jan
2011
Mar Abr Mai Jun
%
Bancos AMs
Demais Mediana
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 81
6.2 Cenário principal: riscos
associados e implementação
da política monetária
O Copom trabalha com um conjunto de hipóteses
sobre o comportamento das principais variáveis
macroeconômicas. Esse conjunto de pressupostos, bem
como os riscos a eles associados, compõem o cenário
principal com base no qual o Comitê toma decisões. Em
linhas gerais, do lado externo, o cenário prospectivo
contempla moderação no ritmo de recuperação da atividade
econômica global e na dinâmica dos preços das
commodities. Do lado interno, embora as projeções de
inflação ainda indiquem dinâmica para a inflação menos
benigna do que a constante do último Relatório de Inflação,
o balanço de riscos mostra sinais mais favoráveis para o
cenário prospectivo, em ambiente de moderação, em ritmo
ainda incerto, da atividade econômica.
No âmbito externo, o principal risco inflacionário
ainda advém do comportamento dos preços das
commodities. É plausível afirmar que, desde o último
Relatório, esse risco arrefeceu, embora a perspectiva para a
evolução dos preços das commodities nos mercados
internacionais, inclusive petróleo, ainda se apresente envolta
em incerteza. De fato, neste segundo trimestre, o menor
otimismo quanto ao ritmo de crescimento da economia
mundial contribuiu para interromper a escalada dos preços
das commodities e para reduzir a possibilidade de ocorrência
de nova rodada de aumentos significativos – a exemplo da
verificada no final do ano passado e no início deste ano.
Desde a divulgação do Relatório de março de 2011,
consolida-se a visão de que são reduzidas as chances de
haver nova rodada de ações monetárias não convencionais
– as quais têm sido vistas como elemento de apoio para a
escalada recente dos preços das commodities nos mercados
internacionais – e aumentaram as preocupações com a
possibilidade de desaceleração da atividade econômica na
China. Por outro lado, nesse período aumentou a aversão
ao risco nos mercados financeiros internacionais, um
desenvolvimento com repercussões baixistas sobre os preços
de ativos domésticos.
O Copom avalia que a elevação de preços no atacado
e a dos preços administrados – ambas impactadas direta e/ou
indiretamente pelos preços das commodities – influenciaram
desfavoravelmente a dinâmica da inflação ao consumidor
nestes primeiros cinco meses. De fato, as evidências sugerem
que há estreita relação entre a aceleração de preços no atacado
82 | Relatório de Inflação | Junho 2011
nos meses finais de 2010 e iniciais de 2011 com a dos preços
das commodities no mercado internacional. Em particular,
os preços no atacado de produtos agrícolas acumularam
aumento de 25,6% entre agosto de 2010 e março de 2011,
com repercussões na dinâmica dos preços ao consumidor,
com o grupo alimentação e bebidas do IPCA aumentando
10,3% de setembro de 2010 a maio de 2011. Dessa forma,
grande parte do efeito direto da elevação dos preços das
commodities já foi incorporada aos preços ao consumidor.
Em outra perspectiva, no primeiro trimestre deste ano,
também foram relevantes para a dinâmica da inflação ao
consumidor os efeitos diretos da concentração atípica de
reajustes de preços administrados, que, em casos específicos,
mostram sinais de reversão. Esse movimento, aliado ao fato
de, no último bimestre, os preços no atacado de produtos
agrícolas terem recuado 3,8%, tem tido repercussão favorável
sobre os índices de preços ao consumidor. Apesar da
moderação em abril e maio, ainda é significativa a elevação
dos preços das commodities e dos preços no atacado registrada
no acumulado em doze meses, sendo a parte remanescente
dos impactos diretos e os impactos indiretos dela oriundos
um risco presente para a inflação ao consumidor.
O Copom entende que as compras de produtos
externos tendem a continuar a arrefecer as pressões
inflacionárias domésticas por meio de dois canais. Em
primeiro lugar, porque competem com produtos produzidos
domesticamente e, assim, impõem maior disciplina aos
formadores de preços. Em segundo lugar, porque reduzem a
demanda nos mercados de insumos domésticos e, dessa
forma, contribuem para o arrefecimento de pressões de custos
e, por conseguinte, de seus eventuais repasses para os preços
ao consumidor. A esse respeito, é importante adicionar que
pressões de custos de fatores não amparadas por ganhos de
eficiência contribuem para reduzir a competitividade das
empresas domésticas no mercado internacional de bens e de
serviços, em ambiente global no qual prevalece excesso
historicamente elevado de capacidade ociosa.
Em relação à economia mundial, o cenário central com
o qual trabalha o Copom contempla hipótese de continuidade
de recuperação da atividade, com assimetria ainda acentuada
entre os blocos econômicos, e em ritmo mais moderado do
que o esperado quando da publicação do último Relatório. Essa
avaliação é suportada, entre outros fatores, pela interrupção
de importantes cadeias produtivas em decorrência dos eventos
trágicos ocorridos no Japão em março deste ano.
Do lado interno, o Copom pondera que o principal
risco é de que o aumento da inflação nos últimos meses
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 83
seja transmitido ao cenário prospectivo, em contexto de
estreita margem de ociosidade nos mercados de fatores –
em especial no de trabalho – e de descompasso entre as
taxas de crescimento da oferta e da demanda. Esse risco
pode se agravar pela presença, na economia, de mecanismos
que favorecem a persistência da inflação.
Sobre o fator capital, depois de acentuado recuo
em função da crise de 2008/2009, a taxa de investimento –
proporção da FBCF em relação ao PIB – se recuperou de
forma vigorosa, embora ainda se encontre em nível inferior
ao verificado antes da crise internacional. Considerando-se
o acumulado em quatro trimestres, a taxa de investimento
no primeiro trimestre de 2011 alcançou 18,5%. A
combinação do ritmo mais moderado de crescimento da
demanda agregada e de recuperação dos investimentos tem
se manifestado em valores relativamente estáveis para o
Nuci industrial, depois de acentuado crescimento em 2009
e início de 2010.
O Copom avalia que um risco muito importante para
a dinâmica dos preços ao consumidor advém da dinâmica
dos salários. De fato, haverá concentração de negociações
salariais importantes no segundo semestre, quando a
inflação acumulada em doze meses se encontrará em níveis
próximos ao limite superior do intervalo de tolerância, não
obstante as indicações de que a mesma tende a recuar a
partir do último trimestre deste ano. Além disso, os aumentos
previstos para o salário mínimo nos próximos anos podem
impactar direta e/ou indiretamente a dinâmica dos preços
ao consumidor.
Ainda sobre o fator trabalho, o mercado se mostra
aquecido, a despeito de sinais bem incipientes de moderação.
O nível de emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado
as mais baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo
da série com a metodologia correntemente empregada (em
março de 2002). O rendimento médio real, depois de crescer
de forma vigorosa em 2010, mostra certa moderação, em
parte explicada pela elevação das taxas de inflação nos
últimos trimestres. Um aspecto crucial em ciclos como o
atual é a possibilidade de que o aquecimento no mercado
de trabalho leve à concessão de aumentos reais dos salários
em níveis não compatíveis com o crescimento da
produtividade, o que, de acordo com algumas evidências
disponíveis, aparentemente tem ocorrido em certos setores.
Em ambiente de demanda aquecida, esses aumentos salariais
tendem a ser repassados aos preços ao consumidor. Neste
ponto, cumpre registrar que a teoria, no que é respaldada
pela experiência internacional, evidencia que moderação
84 | Relatório de Inflação | Junho 2011
salarial constitui elemento-chave para a obtenção de um
ambiente macroeconômico com estabilidade de preços.
O Copom entende como relevantes os riscos
derivados da persistência do descompasso entre as taxas
de crescimento da oferta e da demanda, apesar dos sinais
de que esse descompasso tende a diminuir. Embora esteja
em curso moderação, em ritmo ainda incerto, da expansão
da demanda, as perspectivas para a evolução da atividade
econômica doméstica seguem favoráveis, como, inclusive,
sugerem informações preliminares sobre o ritmo de
crescimento da economia no segundo trimestre. Essa
avaliação é sustentada, entre outros, pelos sinais de que a
expansão da oferta de crédito tende a persistir – embora
em ritmo ainda mais moderado, em virtude de ações
macroprudenciais e de ações convencionais de política
monetária recentemente adotadas – tanto para pessoas
físicas quanto para pessoas jurídicas e pelo fato de a
confiança de consumidores e de empresários se encontrar
em níveis historicamente elevados, a despeito de alguma
acomodação na margem. Cabe adicionar, ainda, como
elemento de sustentação da demanda, o vigor mostrado
pelo mercado de trabalho, que se reflete em taxas de
desemprego historicamente baixas e em substancial
crescimento dos salários.
O Copom entende que há resistências importantes à
queda da inflação no Brasil. Existem mecanismos regulares
e quase automáticos de reajuste, de jure e/ou de facto, que
contribuem para prolongar, no tempo, pressões inflacionárias
observadas no passado. Como indicado pela literatura e pela
experiência internacional, mecanismos de indexação de
preços, mesmo que informais, reduzem a sensibilidade da
inflação às flutuações da demanda. De modo geral, ao conter
o processo de desinflação da economia, os mecanismos de
indexação contribuem para elevar o “ponto de partida” da
taxa de inflação em ciclos de moderação econômica e, assim,
potencializam os riscos para o cenário inflacionário
prospectivo e elevam os custos da desinflação. Nesse
contexto, os riscos associados aos mecanismos de indexação
tornam-se particularmente importantes em circunstâncias
como a atual, quando a inflação acumulada em doze meses
se posicionou acima da trajetória de metas.
O Copom avalia que o comportamento recente dos
preços no atacado, principalmente de produtos agrícolas,
contribui para arrefecer pressões inflacionárias no curto prazo,
mas, em uma perspectiva mais abrangente, os preços no
atacado permanecem como fator de risco para a inflação no
médio prazo. As evidências indicam presença de defasagens
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 85
entre variações de preços no atacado (preços ao produtor) e
seu eventual repasse para os preços ao consumidor – como
detalhado no boxe “Repasse de Choques de Preços no
Atacado para o Varejo” do Relatório de Inflação de março de
2010. Dessa forma, presumivelmente, parcela dos efeitos de
moderação dos preços ao produtor no bimestre abril/maio
ainda estaria por ser transmitida aos preços ao consumidor.
Por outro lado, como no acumulado em doze meses a variação
dos preços no atacado ainda se encontra em patamar elevado,
tende a impactar negativamente a inflação ao consumidor
em prazos mais longos, haja vista a prática de indexação de
importantes preços ao consumidor à variação dos índices
gerais de preços. De qualquer maneira, conforme destacado
em Relatórios anteriores, o Comitê avalia que os efeitos do
comportamento dos preços no atacado sobre a inflação para
os consumidores dependerão, entre outros fatores, das
condições atuais e prospectivas da demanda, da exposição
de cada setor à competição externa e interna, e das
expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória
futura da inflação.
O Copom entende que outra fonte de risco está no
comportamento das expectativas de inflação. Embora
reconheça que houve certa acomodação na dinâmica das
expectativas de inflação coletadas pelo Gerin para 2011, o
Comitê avalia que existe o risco de que os níveis elevados da
inflação mensal e da acumulada em doze meses verificados
desde o final de 2010 continuem a influenciar as expectativas
de inflação, tornando sua dinâmica mais persistente.
No que se refere à política fiscal, o Copom avalia
que a geração de superávits primários compatíveis com as
hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de
inflação apresentadas na próxima seção, além de contribuir
para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento
da demanda e da oferta, solidificará a tendência de redução
da razão dívida pública sobre produto. Importante destacar
que o Comitê reafirma que seu cenário prospectivo central
está condicionado à materialização das trajetórias com as
quais trabalha para variáveis fiscais. A propósito, desde o
início deste ano, importantes decisões de contenção do gasto
governamental foram tomadas e executadas, as quais
reforçam a visão de que está em curso um processo de
consolidação fiscal.

Para o Copom, a dinâmica do mercado de crédito
merece atenção, tanto pelos potenciais impactos sobre a
demanda agregada e, por conseguinte, sobre a inflação,
quanto por riscos macroprudenciais que dela podem se
originar. O dinamismo do mercado de crédito tem
86 | Relatório de Inflação | Junho 2011
determinado crescimento contínuo da relação crédito/PIB,
o que, entre outros fatores, contribui para ampliar o poder
da política monetária no Brasil. Por outro lado, a fragilidade
observada em algumas economias maduras, combinada com
as perspectivas favoráveis para a economia brasileira, tem
determinado a entrada de intensos fluxos de recursos
estrangeiros no Brasil, sendo que parte desses recursos tem
sido canalizada para o mercado de crédito. Nesse sentido,
se em excesso, a entrada de capitais externos tende a
enfraquecer o canal do crédito, ao suavizar sua contribuição
para a contenção da demanda agregada, bem como causar
distorções nos preços de ativos domésticos.
O Copom avalia que a moderação da expansão do
mercado de crédito constitui elemento importante para que
se concretize seu cenário central. A esse respeito, considera
oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar
concessões de subsídios por intermédio de operações de
crédito. Em relação ao quadro vigente no último Relatório,
prevalece a visão de que houve aumento na probabilidade
de concretização da hipótese de moderação da expansão do
mercado de crédito de um modo geral. A propósito,
informações disponíveis evidenciam alterações importantes
tanto nos preços e prazos praticados quanto nas quantidades
de recursos transacionados no mercado de crédito, após a
introdução das iniciativas macroprudenciais.
Em suma, o Copom reconhece um ambiente
econômico em que prevalece nível de incerteza acima do
usual, e identifica riscos à concretização de um cenário em
que a inflação convirja tempestivamente para o valor central
da meta. Desde o último Relatório, no âmbito externo, as
evidências apontam para moderação no processo de
recuperação em que se encontram as economias do G3 e,
em outra perspectiva, ainda revelam influência ambígua
sobre o comportamento da inflação doméstica. No âmbito
interno, ações macroprudencias e, principalmente, ações
convencionais de política monetária recentemente
implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à
dinâmica dos preços. Embora as incertezas elevadas e
crescentes que cercam o cenário global e, em escala bem
menor, o cenário doméstico, não permitam identificar com
clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias
recentes, o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a
inflação mostra sinais mais favoráveis.
Neste contexto, o Copom decidiu, por cinco votos
a favor e dois votos pelo aumento da taxa Selic em 0,50
p.p., elevar a meta para a taxa Selic, de 11,75%, para
12,00%; e, por unanimidade, de 12,00% para 12,25% a.a.,
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 87
sem viés, nas reuniões de abril e junho, respectivamente.
Considerando o balanço de riscos para a inflação, o ritmo
ainda incerto de moderação da atividade doméstica, bem
como a complexidade que envolve o ambiente internacional,
o Comitê entende que a implementação de ajustes das
condições monetárias por um período suficientemente
prolongado continua sendo a estratégia mais adequada para
garantir a convergência da inflação para a meta em 2012.
A demanda doméstica se apresenta robusta, em
grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo, como
o crescimento da renda e a expansão do crédito. Além disso,
em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das
despesas do setor público, impulsos fiscais e creditícios foram
aplicados na economia nos últimos trimestres, e ainda deverão
contribuir para a expansão da atividade e, consequentemente,
para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em
patamares baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto,
contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas
durante a crise financeira de 2008/2009, os das recentes ações
macroprudenciais e, principalmente, os das ações
convencionais de política monetária implementadas neste
ano. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal
e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões
futuras de política monetária serão tomadas, com vistas a
assegurar a convergência tempestiva da inflação para a
trajetória de metas.
6.3 Pressupostos e previsão de
inflação
De acordo com os procedimentos tradicionalmente
adotados, e levando-se em conta o conjunto de informações
disponíveis até 10 de junho de 2011 (data de corte), o cenário
de referência pressupõe manutenção da taxa de câmbio
constante no horizonte de previsão em R$1,60/US$, e a meta
para a taxa Selic em 12,25% a.a. – valor fixado na reunião do
Copom de junho – ante R$1,65/US$ e 11,75% a.a.
considerados no Relatório de Inflação de março de 2011. A
projeção para a variação, em 2011, do conjunto dos preços
administrados por contrato e monitorados, no cenário de
referência, é de 4,6%, ante 4,0% considerada no último
Relatório. Essa projeção baseia-se, para o acumulado de 2011,
nas hipóteses de variação de 4,0% nos preços da gasolina; de
estabilidade nos preços do gás de bujão; de variação de 2,8%
nos preços da eletricidade; e de 2,9% nas tarifas de telefonia
fixa. Os itens para os quais se dispõe de mais informações
foram projetados individualmente. Para os demais, as
88 | Relatório de Inflação | Junho 2011
projeções baseiam-se em modelos de determinação endógena
de preços administrados, que consideram componentes
sazonais, variações cambiais, inflação de preços livres e
inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP), entre
outras variáveis. De acordo com esses modelos, a projeção
de reajustes dos itens administrados por contrato e
monitorados para 2012 é de 4,3%, ante a de 4,4% utilizada
no Relatório de março de 2011, e para 2013 encontra-se em
4,4%, ante 4,3% considerada no último Relatório.
O cenário de mercado, por sua vez, incorpora dados
da pesquisa realizada pelo Gerin com um conjunto
significativo de instituições até a data de corte. Nesse
cenário, as expectativas para a evolução da taxa de câmbio
média se reduziram, em comparação com os valores
divulgados no Relatório de Inflação de março de 2011. Para
o último trimestre de 2011, passaram de R$1,70/US$ para
R$1,60/US$ e, para o último trimestre de 2012, de R$1,75/
US$ para R$1,69/US$. Para o segundo trimestre de 2013,
projetam taxa de câmbio média de R$1,72/US$. No que se
refere à evolução da taxa Selic média, as expectativas, para
2012, elevaram-se quando comparadas aos valores
constantes do último Relatório. Para o último trimestre de
2011, a taxa média manteve-se em 12,50% a.a., e, para o
último trimestre de 2012, deslocou-se de 11,33% a.a. para
12,42% a.a. Para o segundo trimestre de 2013, as
expectativas indicam taxa Selic média de 11,73% a.a. Essa
trajetória para a taxa Selic é consistente com spreads para
o swap pré-DI de 360 dias de 72 p.b. e de -28 p.b., em relação
à atual meta para a taxa Selic (12,25% a.a.), no quarto
trimestre de 2011 e de 2012, respectivamente.
Adicionalmente, o cenário de mercado pressupõe variações
de 4,6% e de 4,5% para o conjunto dos preços administrados
por contratos e monitorados em 2011 e em 2012,
respectivamente, e de 4,5% para 2013.
Quanto à política fiscal, as projeções apresentadas
neste Relatório pressupõem o cumprimento da meta de
superávit primário de R$117,9 bilhões (cerca de 2,9% do
PIB), sem ajustes, em 2011, conforme parâmetros constantes
da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011. Além
disso, admite-se, como hipótese de trabalho, superávit
primário de R$139,8 bilhões (cerca de 3,1% do PIB) em
2012, conforme parâmetros constantes do Projeto de Lei
de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012, inclusive no
que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo.
Cabe informar ainda que, no conjunto das projeções,
foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos
recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 89
Com base nos pressupostos acima e utilizando o
conjunto disponível de informações até a data de corte (10
de junho de 2011), foram construídas as projeções para a
variação acumulada do IPCA em quatro trimestres,
compatíveis com as trajetórias de juros e de câmbio que
caracterizam os cenários de referência e de mercado.
A previsão central associada ao cenário de
referência indica inflação de 5,8% em 2011, 0,2 p.p. maior
do que a projetada no Relatório de março de 2011. Conforme
o Gráfico 6.5, segundo o cenário de referência, a projeção
para a inflação acumulada em doze meses se posiciona acima
do valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo CMN
até o primeiro trimestre de 2012, e se posiciona ao redor
desse valor nos dois trimestres posteriores. De acordo com
a Tabela 6.1, a projeção de inflação acumulada em doze
meses parte de 6,7% no segundo trimestre de 2011, mantém-
se neste patamar no terceiro, recua no quarto e encerra o
ano em 5,8%. Nesse cenário, a projeção para o primeiro
trimestre de 2012 encontra-se em 5,1%, recua para 4,6%
no segundo e terceiro trimestres, e encerra o ano em 4,8%.
O recuo da projeção de inflação em 2012, em comparação
a 2011, reflete, em parte, os efeitos das alterações dos
recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro
último e, principalmente, da elevação da taxa básica de juros
determinada pelo Copom em suas quatro últimas reuniões.
Ainda segundo o cenário de referência, no primeiro e
segundo trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,7%
e 4,4%, respectivamente.
Cabe informar, ainda, que a probabilidade estimada
de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de
tolerância da meta em 2011, segundo o cenário de referência,
situa-se em 22%. Para 2012, essa probabilidade se encontra
em torno de 14%.
No cenário de mercado, a previsão de 5,8% para a
inflação em 2011 é igual à associada ao cenário de referência
e 0,2 p.p. maior do que o valor projetado no último Relatório.
Conforme se pode inferir do Gráfico 6.6 e da Tabela 6.2, a
projeção para a inflação acumulada em doze meses segue
padrão semelhante ao observado no cenário de referência.
No cenário de mercado, a projeção parte de 6,7% no segundo
trimestre de 2011, desloca-se para 6,6% no terceiro
trimestre, e encerra o ano em 5,8%. Para 2012, a projeção
encontra-se em 5,1% no primeiro trimestre, passa para 4,6%
e 4,7% no segundo e terceiro trimestres, respectivamente,
encerrando o ano em 4,9%. Para o primeiro e segundo
trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,9% e 4,5%,
respectivamente.
Gráfico 6.5 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com
juros constantes de 12,25% a.a. (cenário de referência)
Leque de inflação
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
-2
0
2
4
6
8
10
II
2010
III IV I
2011
II III IV I
2012
II III IV I
2013
II
%
(Cenário de referência)
Intervalo de probabilidade
Período Projeção
central
2011 2 6,5 6,6 6,7 6,7 6,8 6,8 6,7
2011 3 6,2 6,4 6,6 6,7 6,9 7,1 6,7
2011 4 5,1 5,4 5,6 5,9 6,1 6,4 5,8
2012 1 4,3 4,6 4,9 5,2 5,5 5,8 5,1
2012 2 3,6 4,0 4,4 4,7 5,1 5,5 4,6
2012 3 3,6 4,0 4,4 4,8 5,2 5,6 4,6
2012 4 3,7 4,1 4,6 4,9 5,4 5,8 4,8
2013 1 3,6 4,1 4,5 4,9 5,4 5,8 4,7
2013 2 3,2 3,7 4,1 4,6 5,0 5,5 4,4
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
Tabela 6.1 – Inflação do IPCA, com juros constantes de
12,25% a.a.
50%
30%
10%
Gráfico 6.6 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com
expectativas de mercado para taxas de câmbio e de juros
Leque de inflação
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
-2
0
2
4
6
8
10
II
2010
III IV I
2011
II III IV I
2012
II III IV I
2013
II
%
90 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Ainda no cenário de mercado, a probabilidade
estimada de a inflação ultrapassar o limite superior do
intervalo de tolerância da meta em 2011 situa-se em 18%.
Para 2012, essa probabilidade se encontra em torno de
20%.
As trajetórias das projeções no cenário de referência
e no de mercado se aproximam em 2011. Isso, em parte,
decorre de o efeito decorrente da diferença entre as
respectivas trajetórias para a taxa de juros sobre a inflação
se manifestar com defasagens. De fato, em 2012, as
trajetórias gradualmente se afastam, haja vista que o efeito
decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias para
a taxa de juros, em certa medida, é menor do que o efeito
decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias de
taxa de câmbio. De modo geral, as projeções para a inflação
se elevaram em comparação aos números constantes do
último Relatório, e se encontram acima do valor central da
meta ao final de 2011 e 2012.
A comparação das trajetórias apresentadas neste
Relatório com as divulgadas no anterior – estas últimas
constantes da Tabela 6.3 – mostra, para o cenário de
referência, elevação nas projeções ao longo de 2011
refletindo, em parte, as taxas de inflação em meses recentes
acima das projeções prevalecentes por ocasião da
publicação do último Relatório. Para 2012, o movimento
reflete, em parte, expectativas de inflação mais elevadas.
Em relação ao primeiro trimestre de 2013, a elevação das
projeções de inflação está, em parte, associada à inércia
decorrente da maior inflação projetada para o último
trimestre de 2012, em comparação ao valor projetado no
último Relatório. No cenário de mercado, as mudanças
nas projeções, em relação ao Relatório de março de 2011,
também refletem os mesmos motivos.
O Gráfico 6.7 mostra a evolução da inflação
acumulada em doze meses, de acordo com os cenários de
referência e de mercado até o segundo trimestre de 2013,
e a trajetória de metas. Até maio de 2011, os valores
referem-se à inflação ocorrida e, a partir de então, as
trajetórias consideram projeções associadas aos
respectivos cenários para a construção dos valores
acumulados. As projeções se posicionam acima do valor
central da meta ao longo de 2011. Em ambos os cenários,
a trajetória indica redução da inflação acumulada em doze
meses no quarto trimestre de 2011, comportamento
também observado no primeiro e segundo trimestres de
2012. No último trimestre de 2012, em ambos os cenários,
a trajetória se posiciona acima do valor central da meta.
Tabela 6.2 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com
expectativas de mercado para as taxas de câmbio e de juros
1/
Intervalo de probabilidade
50%
Período 30% Projeção
10% central
2011 2 6,5 6,6 6,7 6,7 6,8 6,8 6,7
2011 3 6,2 6,4 6,6 6,7 6,9 7,1 6,6
2011 4 5,2 5,4 5,6 5,9 6,1 6,3 5,8
2012 1 4,4 4,7 4,9 5,2 5,5 5,8 5,1
2012 2 3,6 4,1 4,5 4,8 5,2 5,6 4,6
2012 3 3,6 4,1 4,5 4,9 5,3 5,8 4,7
2012 4 3,7 4,2 4,7 5,1 5,6 6,2 4,9
2013 1 3,4 4,1 4,6 5,1 5,7 6,3 4,9
2013 2 2,9 3,6 4,2 4,8 5,4 6,1 4,5
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
1/ De acordo com o Gerin.
Período
Cenário de
referência
Cenário de
mercado
2011 I 6,2 6,2
2011 II 6,4 6,4
2011 III 6,6 6,6
2011 IV 5,6 5,6
2012 I 4,8 4,8
2012 II 4,4 4,4
2012 III 4,4 4,4
2012 IV 4,6 4,6
2013 I 4,5 4,5
Tabela 6.3 – Projeções do "Relatório de Inflação" de
março de 2011
Gráfico 6.7 – Trajetória das metas e projeções referentes
à inflação acumulada em doze meses
3
4
5
6
7
8
Jun
2010
Set Dez Mar
2011
Jun Set Dez Mar
2012
Jun Set Dez Mar
2013
Jun
%
Meta Cenário de mercado Cenário de referência
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 91
Em um cenário alternativo, que leva em conta a
manutenção da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em
patamares semelhantes aos observados no passado recente;
e a trajetória de juros coletada pelo Banco Central, a
projeção de inflação se encontra em 5,8% para 2011 e em
4,7% para 2012. No segundo trimestre de 2013, a projeção
se posiciona em 4,3%.
A média das previsões geradas pelos modelos de
Vetores Autorregressivos (VAR) para a inflação acumulada
em doze meses é apresentada no Gráfico 6.8. Até maio de
2011, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir
de então, a previsões. Quando comparadas com os dados
do Relatório anterior, assim como ocorre, em geral, nas
projeções para os cenários de referência e de mercado, nos
modelos VAR observa-se elevação das previsões para a
inflação acumulada em doze meses ao longo de 2011. As
previsões para 2012, em geral, se reduzem em comparação
com as divulgadas no Relatório anterior. As previsões dos
modelos VAR, em comparação com 2011, reduzem-se no
primeiro trimestre de 2012, e revertem o movimento de
queda no segundo trimestre. A seguir, elevam-se no terceiro
e quarto trimestres de 2012, até convergir para a média
incondicional da inflação ao final do horizonte considerado.
O Gráfico 6.9 mostra o leque de crescimento do
produto construído com base nas hipóteses do cenário de
referência. Tendo em vista que o modelo que gera as
projeções de crescimento do PIB utiliza duas variáveis não
diretamente observáveis – produto potencial e hiato do
produto – os erros de previsão associados a essas projeções
são consideravelmente maiores do que os erros contidos
nas projeções de inflação. De acordo com esse cenário, o
crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4,0%, mesmo
valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011.
Gráfico 6.8 – Projeção de inflação: modelos VAR
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
Média das projeções dos modelos.
3
4
5
6
7
8
Set
2010
Dez Mar
2011
Jun Set Dez Mar
2012
Jun Set Dez Mar
2013
Jun
%
Gráfico 6.9 – Variação do PIB com juros fixos em 12,25% a.a.
Cenário de referência
Leque do produto
-2
0
2
4
6
8
10
I
2009
II III IV I
2010
II III IV I
2011
II III IV
%
92 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos
Conforme ocorre na maioria dos bancos
centrais, o Banco Central do Brasil utiliza um conjunto
de modelos para dar suporte ao processo de
formulação e de implementação da política monetária.
Entre esses modelos encontram-se: (i) modelos com
maior fundamentação estatística (os modelos de
Vetores Autoregressivos – VARs); (ii) modelos
semiestruturais de pequeno porte; (iii) modelos
semiestruturais de médio porte; e (iv) modelo
microfundamentado de médio porte (SAMBA) – cuja
estrutura é semelhante à dos modelos dinâmicos
estocásticos de equilíbrio geral (Modelos DSGE).
Desde a introdução do regime de metas para a inflação,
em 1999, os modelos semiestruturais de pequeno porte
têm sido a principal ferramenta de análise das
perspectivas de inflação. Ao longo do tempo, o Banco
Central tem publicado informações sobre a estrutura
dos seus modelos pequenos, incluindo a descrição
original de Bogdanski et al. (2000) e publicações
posteriores (por exemplo, Banco Central do Brasil
(2001), Lima et al. (2011)).
Visando manter o nível de transparência de
suas ações de política monetária, neste boxe o Banco
Central atualiza as informações sobre os modelos
pequenos, tomando como base as revisões periódicas
mais recentes
1
. A estrutura básica dessas ferramentas
é constituída por uma curva de Phillips para a inflação
de preços livres, a qual representa o lado da oferta da
economia; uma curva IS descrevendo a dinâmica do
hiato do produto e representando a demanda agregada;
1/ Para maiores informações sobre os VARs, vide boxe “Modelos de Vetores Autoregressivos” (Relatório de Inflação de junho de 2010); sobre um
dos modelos médios semiestruturais, vide Minella e Souza-Sobrinho (2009); e sobre o modelo médio SAMBA (Stochastic Analytical Model
with a Bayesian Approach), vide Castro et al. (2011). O Banco Central também dispõe de modelos auxiliares, incluindo modelos de preços
administrados, discutidos no boxe “Projeções de Preços Administrados” (Relatório de Inflação de dezembro de 2010), modelos de inflação
setorial descritos no boxe “Previsão de Inflação com Curvas de Phillips com Preços Desagregados” (Relatório de Inflação de março de 2010),
bem como modelos que tentam capturar o efeito de medidas macroprudenciais como o discutido no boxe “Medidas Macroprudenciais –
Impactos dos Recolhimentos Compulsórios” (Relatório de Inflação de junho de 2011).
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 93
e uma equação que descreve a inclinação da estrutura
a termo da taxa de juros, pela relação entre a taxa de
juros de curto prazo (Selic) e a taxa de juros de longo
prazo (swap pré-DI de 360 dias).
Mudanças estruturais experimentadas pela
economia brasileira no início do regime de metas
para a inflação, bem como amostras de tamanho
limitado, dificultavam, à época, a identificação de
parte dos parâmetros dos modelos por estimações
econométricas, de modo que, em alguns casos,
recorria-se à calibração. A consolidação do regime
de metas e o alongamento do período amostral,
entretanto, têm permitido identificar os parâmetros
dos modelos utilizando técnicas econométricas de
estimação conjunta. A incorporação periódica de
novos dados ao processo de estimação tem tornado
as especificações cada vez mais robustas, com o
consequente incremento da estabilidade dos
parâmetros.
As estimações mais recentes introduziram,
entre outras, duas mudanças relevantes. Primeiro, a
inclusão de novas variáveis de controle em cada uma
das três principais equações dos modelos, o que
permitiu aperfeiçoar as especificações. Tais
aperfeiçoamentos não implicaram mudanças
significativas na estrutura das equações, uma
evidência da robustez do núcleo básico dos modelos.
Entretanto, as regressões com os novos controles
resultaram em resíduos com propriedades adequadas
(i.e., compatíveis com as hipóteses econométricas dos
modelos) e, além disso, a variância dos parâmetros
estimados diminuiu. Segundo, o hiato do produto
calculado com base na Utilização da Capacidade
Instalada (UCI) divulgada pela Fundação Getulio
Vargas (FGV) passou a ser a medida benchmark, em
substituição à medida construída com base na UCI
divulgada pela Confederação Nacional da Indústria
(CNI)
2
.
2/ O hiato baseado na UCI-CNI, e os modelos que consideram essa medida, permanecem, respectivamente, fazendo parte dos conjuntos de
informações e de ferramentas utilizadas pelo Banco Central. Para uma discussão mais detalhada acerca das medidas de hiato utilizadas pelo
Banco Central, ver os boxes “Hiato do Produto – Atualização e Aperfeiçoamentos” (Relatório de Inflação de março de 2010); e “Hiato do
Produto – Estimações Recentes” (Relatório de Inflação de março de 2011).
94 | Relatório de Inflação | Junho 2011
As especificações mais recentes, incluindo
as novas variáveis de controle, são descritas a seguir.
A curva de Phillips para a inflação de preços livres é
dada por:
(1)
em que
L
t
π é a inflação de preços livres do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA),
i t t
E
+
π é a expectativa corrente acerca da inflação i
trimestres à frente, coletada pelo Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos
Especiais (Gerin),
t
π é a inflação plena medida pela
variação do IPCA,
*
t
π é a inflação de produtos
importados medida pela variação do Índice de Preços
ao Produtor dos Estados Unidos (PPI all
commodities) e expressa em moeda nacional,
t
h é
uma medida do hiato do produto,
n
t
Z
, π
é a variável
de controle n, e
t
ε é um termo de erro.
Os parâmetros estimados satisfazem à
seguinte restrição:
1
0
3
0
2
0
1
= + +
¿ ¿ ¿
≥ > > k
k
j
j
i
i
α α α
o que implica verticalidade da curva de Phillips no
longo prazo. Importante destacar que a soma dos
parâmetros associados ao repasse de variações
cambiais para a inflação vem apresentando tendência
declinante ao longo do tempo, conforme mostra o
Gráfico 1. De fato, estimam-se, para anos recentes,
valores próximos da metade dos valores estimados
para 2004/2005.
Em relação às variáveis de controle, tratam-
se de proxies para choques de oferta, tais como
inovações nos preços de commodities – medidos pelo
índice Commodity Research Bureau (CRB) em
moeda nacional –, inovações no preço internacional
do petróleo (em reais), e no descasamento entre
índices de preços por atacado e índices de preços ao
consumidor. Observe-se que as condições de
verticalidade da curva de Phillips não são afetadas
pela inclusão das novas variáveis de controle, tendo
em vista que a média não condicional de tais
variáveis é nula, por construção.

,
0
,
5
0
4
0
*
3
0
2
0
1 t
m n
n
m t
n
m
l
l t l
k
k t k
j
j t j
i
i t t i
L
t
Z h E ε α α π α π α π α π
π
+ + + + + =
¿¿ ¿ ¿ ¿ ¿


>



>

>
+
Gráfico 1 – Evolução da soma dos coeficientes
de repasse cambial
Média dos modelos pequenos, em percentual
1/
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
8,0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
%
1/ Os valores de 2011 são baseados em estimativas até o mês de abril.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 95
A curva IS, por sua vez, descreve a dinâmica
do hiato do produto como função das suas próprias
defasagens e da taxa real de juros, a saber:
(2)
em que
t
r é a taxa de juros real, medida pela taxa de
juros nominal swap pré-DI de 360 dias deflacionada
pela inflação relativa ao período de vigência do
contrato de swap,
n h
t
Z
,
é a variável de controle n e
t
u é o termo de erro.
Entre as variáveis de controle consideradas,
incluem-se as inovações que capturam mudanças não
antecipadas na política fiscal, que são ao mesmo
tempo proxies para choques de demanda. Como as
variáveis de controle que afetam a equação (2)
possuem média nula no longo prazo, não afetam a
taxa de juros de equilíbrio implicada pela curva IS.
Tendo em vista a incerteza que geralmente
envolve as estimativas de variáveis não observáveis,
também foram consideradas especificações com
imposição de valores de taxas de equilíbrio, dentro
de intervalos sugeridos por estudos específicos.
Essas restrições, entretanto, não implicaram
alterações significativas nas especificações, uma
evidência adicional da robustez da estrutura básica
dos modelos. Ademais, como as restrições testadas
refletem o comportamento mais recente da economia
brasileira, o qual aponta tendência de redução das
taxas de juros reais, a não rejeição das especificações
restritas sugere que a taxa de juros de equilíbrio se
encontra em patamares inferiores àqueles estimados
há alguns anos
3
.
Conforme ressaltado no boxe “Poder da
Política Monetária no Brasil” (Relatório de Inflação
de junho de 2010), o desenvolvimento do mercado
de crédito e o alongamento dos prazos dos contratos
financeiros, entre outros fatores, vêm contribuindo
para aumentar a eficácia da política monetária no
Brasil. A propósito, os parâmetros estimados
corroboram essa visão.

,
0
,
3
0
2
0
1 0 t
k n
n h
k t
n
k
j
j t j
i
i t i t
u Z r h h + + + + =
¿¿ ¿ ¿


>

>

β β β β
3/ Sobre taxa de equilíbrio, ver, por exemplo, o boxe “Taxa de Juros Real de Equilíbrio” (Relatório de Inflação de setembro de 2010).
96 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A terceira das três principais equações dos
modelos de pequeno porte, a curva de juros, modela
o spread entre a taxa longa (swap) e a taxa curta
(Selic) como função dos movimentos da inflação
esperada, do prêmio de risco, da dinâmica do hiato
do produto, e de variáveis adicionais de controle:
(3)
em que
t
Swp é a taxa swap nominal pré-DI de 360
dias,
t
S é a taxa Selic,
4
j t t
E
+
π é a expectativa de
inflação em t para os quatro trimestres seguintes,
coletada pela pesquisa do Gerin com os participantes
de mercado,
k t
h

∆ é a variação do hiato do produto,
t
X ∆ é a variação do prêmio de risco medido pelo
Embi Brasil,
n Swp
t
Z
,
é a variável de controle n e
t
v é
um termo de erro.
O termo do hiato na equação (3) visa
capturar os efeitos sobre a taxa swap de elevações
futuras na taxa Selic, em resposta a pressões
correntes de demanda, não refletidas nas expectativas
de inflação. Por sua vez, as variáveis de controle
incluem medidas que capturam os efeitos de ações
de política e choques que impactam diretamente as
decisões do sistema bancário doméstico, tais como
variações nos requerimentos de capital dos bancos e
variações nos recolhimentos compulsórios. Como
nas equações (1) e (2), as variáveis de controle
consideradas na equação (3) não afetam o equilíbrio
de longo prazo do modelo.
Em resumo, visando manter o nível de
transparência que caracteriza as ações de política
monetária, elemento-chave no regime de metas para
a inflação, este boxe atualiza as informações sobre
os modelos de projeção utilizados pelo Banco
Central. Cabe notar que as revisões mais recentes,
base para elaboração do boxe, foram feitas com
amostra de dados que se restringe ao período de
vigência do regime de metas para a inflação.
( )
,
) (
0
,
5
0
4
0
3
4
1
0
4
2
0
1 0
t
m n
n Swp
m t
n
m
l
l t l
k
k t k
j t t
j
j t t j
i
i t i t i t t
v Z X h
E E S Swp S Swp
+ + ∆ + ∆ +
+ − + − + = −
∑∑ ∑ ∑
∑ ∑


>

>

+ −
>
+
>
− −
γ γ γ
π π γ γ γ
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 97
Referências
BOGDANSKI, J., TOMBINI A., e WERLANG, S.
(2000). “Implementing Inflation Targeting in Brazil”.
BCB Working Paper Series, nº. 1.
BANCO CENTRAL DO BRASIL. “Atualizações
nos Modelos de Previsão de Inflação Utilizados pelo
Banco Central”. Relatório de Inflação, junho 2001.
CASTRO, M., GOUVEA, S., MINELLA, A.,
SANTOS, R., e SOUZA-SOBRINHO, N. (2011).
“SAMBA: Stochastic Analytical Model with a
Bayesian Approach”. BCB Working Paper Series,
nº. 239.
LIMA, E., ARAÚJO, F., e COSTA E SILVA, J.
(2011). “Previsão e Modelos Macroeconômicos no
Banco Central do Brasil”, in Dez Anos de Metas para
a Inflação no Brasil (1999-2009). http://
www.bcb.gov.br/?LIVRO10ANOSMI.
MINELLA, A., SOUZA-SOBRINHO, N. (2009).
“Monetary Channels in Brazil through the Lens of a
Semi-Structural Model”. BCB Working Paper Series,
nº. 181.
98 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A partir da década de 80, quando boa parte
dos bancos centrais começou a abandonar a ideia de
controle de agregados monetários, os recolhimentos
compulsórios se tornaram menos importantes como
instrumento de política monetária. Desde essa época,
as taxas de juros de curto prazo se tornaram o
instrumento de política por excelência para a maioria
dos bancos centrais. Esse processo se aprofundou à
medida que novos arcabouços de política monetária
eram adotados, como os sistemas de metas para a
inflação. Várias economias maduras chegaram a
eliminar por completo os requerimentos compulsórios
(por exemplo, Reino Unido, Canadá e Austrália),
enquanto outras os mantiveram, com alíquotas
reduzidas (Japão)
1
. Muitos países emergentes, no
entanto, continuaram a utilizar os recolhimentos
compulsórios como instrumento de política monetária
auxiliar à taxa de juros de curto prazo
2
.
A crise financeira internacional de 2008/
2009, entretanto, fez ressurgir o debate sobre
instrumentos de política. Formuladores de política
têm reforçado a orientação de arcabouço regulatório
e de supervisão via medidas macroprudenciais (ou
de foco sistêmico), bem como começado a indagar
se a estabilidade financeira pode ser alcançada sem
um suporte mais ativo de políticas macroeconômicas.
Adicionalmente, tem-se discutido o uso de políticas
macroprudenciais como instrumento complementar,
embora acessório, no controle da demanda agregada.
Sob o arcabouço macroprudencial, a utilização de
recolhimentos compulsórios seria adequada para
Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos
Compulsórios
1/ Referências recentes do emprego de recolhimentos compulsórios em diferentes países são OBrien (2007), para países da OCDE, Montoro e
Moreno (2011) na América do Sul, e, em certa medida, Ho (2008), para a Ásia.
2/ São exemplos Colômbia, Peru, Turquia, Rússia, Indonésia e Índia. Uma exceção importante é a China, onde os recolhimentos compulsórios são o
instrumento principal.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 99
3/ Uma exceção é dada por Vargas et al. (2010), que avaliam a influência dos recolhimentos compulsórios sobre inflação e produto na Colômbia.
4/ Dawid e Takeda (2010) avaliam o impacto dessas ações sobre o crédito.
5/ A base de incidência dos recolhimentos compulsórios se estende além dessas três categorias de depósitos. Para efeito ilustrativo, entretanto,
utilizam-se apenas essas como base de comparação, já que boa parte das demais representa fração pequena do total dos depósitos ou não
participou da base de incidência do compulsório durante parte significativa do período considerado.
Gráfico 1 – Recolhimentos totais sobre soma de
depósitos à vista, a prazo e de poupança
0
10
20
30
40
Dez
1999
Dez
2000
Dez
2001
Dez
2002
Dez
2003
Dez
2004
Dez
2005
Dez
2006
Dez
2007
Dez
2008
Dez
2009
Dez
2010
%
atenuar as oscilações no volume de crédito durante
o ciclo econômico. Nesse contexto, recolhimentos
compulsórios têm sido utilizados em diversos países
emergentes, como por exemplo, China, Peru e
Rússia. Conforme salientado por Montoro e Moreno
(2011), a elevação da taxa de juros doméstica para
controlar a inflação poderia ensejar a entrada de
fluxos de capital externos, que financiariam uma
expansão do crédito local e atenuariam
indesejavelmente o efeito contracionista da política
monetária. Em tais circunstâncias, poderia ser
oportuna uma elevação das alíquotas do compulsório.
Apesar da atratividade que têm exercido
junto aos formuladores de política, os recolhimentos
compulsórios foram considerados, pela literatura,
instrumentos pouco importantes de política
monetária. Dito de outra forma, não têm sido
incorporados na grande maioria dos modelos de
previsão macroeconômica
3
. No entanto, conforme
ressaltado anteriormente, a crise financeira
internacional de 2008/2009, ao colocar os mercados
financeiros em situação de estresse, exigiu que os
bancos centrais fizessem uso de instrumentos não
convencionais de política monetária. Nos Estados
Unidos, por exemplo, tal necessidade se refletiu no
quantitative e no qualitative easing. Outros países
também fizeram uso do compulsório na fase aguda
da crise e também posteriormente.
No Brasil, os recolhimentos compulsórios,
entre outros, foram utilizados para fortalecer a
estabilidade do sistema bancário durante a fase mais
aguda da crise
4
. O Gráfico 1 apresenta a evolução
da alíquota geral efetiva de recolhimentos
compulsórios no Brasil desde 1999, representada
pela razão entre o volume total de recolhimentos e a
soma dos depósitos à vista, a prazo e de poupança
5
.
Nota-se que, após sensível elevação no
período que antecedeu as eleições presidenciais de
2002, as alíquotas dos recolhimentos se mantiveram
100 | Relatório de Inflação | Junho 2011
relativamente estáveis até o último trimestre de 2008,
quando o sistema bancário doméstico foi impactado
pela crise financeira de 2008/2009. Entre outras
iniciativas, o Banco Central reduziu as alíquotas de
recolhimento para garantir liquidez e a estabilidade
do sistema. Em março de 2010, teve início o processo
de reversão dessas medidas, que foi completado em
dezembro do mesmo ano.
Apesar do caráter macroprudencial da
elevação recente dos recolhimentos compulsórios,
essas ações impactam a atividade e os preços. Nesse
sentido, este boxe apresenta um modelo que busca
avaliar os efeitos de variações nos recolhimentos
compulsórios sobre o produto e sobre a inflação. O
modelo incorpora, além das variáveis usuais
(inflação, produto, taxas de juros e de câmbio), a
alíquota geral dos recolhimentos compulsórios, além
de volume e nível de taxas de juros observados no
segmento de crédito livre
6
. As equações foram
estimadas uma a uma pelo método de mínimos
quadrados em dois estágios, e a amostra cobre o
período que se estende do terceiro trimestre de 1999
ao primeiro de 2011.
A forma funcional das principais equações
é dada a seguir
7
:
(1) ( )
π π π π π π π
ε β π β β β π β β π
t t
i
i t t
i
i t t
h s + + |
.
|

\
|
− − + + |
.
|

\
|
+ =
¿ ¿
=
+ −
=
− 3
4
1
2 1 1 2
4
1
1 0
4
1
1
4
1

(2) ( ) ( )
r
t t
r
t
e
t
r r r
t
r
t
r r
t
h r r r ε β π π β β β β β β +
(
¸
(

¸

+ − − − + |
.
|

\
|
+ |
.
|

\
|
+ =
− − − 1 4 3 2 1 2 2 1 1 0
4
1
1
4
1
4
1
4
1

(3)
h
t t
h
i
i t
S
t
h
t
h
t
h h
t
l r h h h ε β π β β β β + +
(
(
¸
(

¸

|
|
.
|

\
|
− − + + =

=
+ − − − ¿ 1 4
3
0
1 3 1 2 1 1 0
4
1

(4) ( ) ( ) ( ) ( ) +
(
¸
(

¸

− +
(
¸
(

¸

− +
(
¸
(

¸

− + = −
− − − − − − 3 3 3 2 2 2 1 1 1 0
4
1
4
1
4
1
4
1
t
S
t
r
t
S
t
r
t
S
t
r r
t
S
t
r r r r r r r r
S S S S
β β β β
S S S
r
t
e
t
r
t
r
h ε π β β + |
.
|

\
|
Δ + Δ +

4
1
5 1 4

6/ Mais especificamente, saldo consolidado das operações de crédito com recursos livres referenciais para taxa de juros.
7/ Além dessas quatro equações, há equações autoregressivas para meta para a inflação, prêmio de risco da dívida soberana (Embi), taxa de juros
externa (fed funds) e alíquota efetiva de compulsório, bem como versão da paridade descoberta da taxa de juros (UIP) para a taxa de câmbio
nominal, em que esta depende do diferencial entre as taxas de juros doméstica e externa e do Embi.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 101
Nas equações acima,
t
π representa a
inflação trimestral medida pela variação do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA);
e
t
π representa a expectativa de inflação coletada pelo
Departamento de Relacionamento com Investidores
e Estudos Especiais (Gerin);
t
h uma medida do hiato
do produto;
t
r a taxa Selic;
t
s a variação da taxa de
câmbio nominal;
t
π a meta de inflação;
S
t
r a taxa
do swap DI x Pré de 360 dias;
*
t
r e
*
t
s representam
a taxa de juros externa e o prêmio de risco soberano,
respectivamente;
t
l a taxa de crescimento do volume
no segmento de crédito livre. Com exceção da
inflação, as demais taxas são expressas em
percentuais ao ano.
A inflação segue uma curva de Phillips usual
(equação (1)) e sofre influência da taxa de câmbio e
do hiato do produto, bem como das expectativas de
inflação e da inflação passada. A taxa básica de juros
doméstica (Selic), representada na equação (2), segue
uma regra de Taylor que leva em conta a expectativa
de inflação e o hiato do produto. O hiato do produto,
dado pela equação (3), é afetado tanto pela taxa swap
quanto pela taxa de crescimento do volume total do
crédito. Ou seja, a transmissão da política monetária
se faz via curva de juros e mercado de crédito. A
curva de juros (equação (4)) relaciona a taxa de curto
prazo (Selic) com a taxa swap, sendo também afetada
pela dinâmica do hiato do produto e das expectativas
de inflação.
De acordo com o modelo, os recolhimentos
compulsórios afetam diretamente tanto as taxas de
empréstimo quanto as taxas de crescimento dos
volumes de crédito com recursos livres. Essas
relações foram estimadas separadamente.
Eliminando-se a taxa de empréstimo dessas relações,
a dinâmica do mercado de crédito pode ser
representada mais concisamente na forma reduzida,
dada pela equação (5):
(5)
em que
t
rr representa a alíquota efetiva de
recolhimentos compulsórios e
L
t
η representa o termo
de erro em sua forma reduzida. Nessa equação, a
soma
¿
=
3
0
, 2
i
L
i
β dos coeficientes associados às

L
t
S
t
L
i
i t
L
i
i
i t
L
i
L
t
r rr l l η β β β β +
|
.
|

\
|
+ + + =
¿ ¿
=

=

4
1
3
3
0
, 2
3
1
, 1 0
102 | Relatório de Inflação | Junho 2011
alíquotas de compulsório é negativa, bem como o
coeficiente
L
3
β associado à taxa swap. Ou seja,
alíquotas maiores do recolhimento compulsório e
taxas swap mais elevadas resultam em taxas menores
do crescimento do crédito.
O Gráfico 2 mostra o resultado de uma
aplicação do modelo. No exercício, computou-se a
resposta da inflação a um choque permanente na
alíquota de recolhimento compulsório, equivalente
a uma elevação de R$69 bilhões no volume total de
recolhimentos, valor atual estimado decorrente das
alterações regulatórias de dezembro de 2010. De
acordo com a simulação, o impacto máximo sobre a
taxa de inflação ocorreria no terceiro/quarto trimestre
após a alteração da alíquota de recolhimento
8
.
Em suma, os recolhimentos compulsórios
têm crescentemente sido vistos como um instrumento
macroprudencial e, assim, são úteis para suavizar o
crescimento do crédito, bem como para compensar
condições financeiras mais severas no sistema
bancário durante períodos de tensão financeira, como
visto na recente crise internacional de 2008/2009.
Além disso, de acordo com o modelo apresentado
neste boxe, variações nos recolhimentos
compulsórios repercutiriam sobre a demanda
agregada e a inflação.
Referências
DAWID, Paulo E.; TAKEDA, Tony. Liberação de
Compulsórios, Crédito Bancário e Estabilidade
Financeira no Brasil. Banco Central do Brasil,
Relatório de Economia Bancária 2009.
HO, Corinne. Implementing monetary policy in the
2000s: operating procedures in Asia and beyond. BIS
Working Papers no 253, June 2008.
MONTORO, Carlos; MORENO, Ramon. The use
of reserve requirements as a policy instrument in
Latin America. BIS Quarterly Review, March 2011.
Gráfico 2 – Efeito sobre a inflação de uma elevação
permanente de R$69 bilhões nos recolhimentos
compulsórios
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Trimestre
8/ Outras especificações do modelo e outros intervalos amostrais foram utilizados, mas, via de regra, os resultados não diferiram significativamente.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 103
OBRIEN, Y. Y. C. Reserve Requirement System in
OECD Countries. Finance and Economics
Discussion Series 2007-54, Board of Governors of
the Federal Reserve System (U.S.), 2007.
VARGAS, H., VARELA, C., BETANCOURT, Y. R.,
RODRIGUEZ, N. Effects of Reserve Requirements
in an Inflation Targeting Regime: The Case of
Colombia. Borradores de Economia, Banco de La
Republica de Colombia, nº 587, Feb 2010.
104 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Indicadores das Condições de Crédito no Brasil
Com o intuito de aprimorar os instrumentos
de avaliação do cenário macroeconômico, o Banco
Central do Brasil desenvolveu indicadores de
condições do crédito para o Brasil. Com esses
indicadores, busca-se identificar tempestivamente
tendências para o mercado de crédito bancário como
um todo, do lado da oferta e da demanda, com a
coleta de informações a respeito da percepção dos
agentes econômicos sobre esse mercado, a exemplo
do que já é feito em outros países
1
. Em geral, uma
pesquisa de condições de crédito é baseada em
respostas qualitativas obtidas a partir da aplicação
de questionário trimestral sobre as condições de
crédito que prevaleceram no trimestre anterior e
sobre expectativas de evolução do crédito para o
próximo trimestre.
Este boxe objetiva apresentar sucintamente
a metodologia e os resultados da primeira pesquisa/
coleta de informações sobre condições de crédito
realizada no Brasil, entre 23 de março e 8 de abril de
2011
2
, com os conglomerados e instituições
financeiras mais representativas de cada um dos
quatro segmentos de crédito – grandes empresas;
micro, pequenas e médias empresas; crédito ao
consumo de pessoas físicas; e crédito habitacional
3
.
O questionário da pesquisa/consulta é composto por
seis grupos de perguntas, sendo três relacionados à
oferta de crédito, dois à demanda e um à aprovação
de novas linhas de crédito.
1/ Estados Unidos da América (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Pratices), Reino Unido (inicialmente denominado de
Survey of Mortgage Lenders e, posteriormente, de Credit Conditions Survey), Japão (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending
Pratices), Chile (Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares de Aprobación en el Mercado del Crédito Bancario), além da União
Europeia (Bank Lending Survey for the Euro Area).
2/ Cabe ressaltar que, em decorrência do período de realização da pesquisa, as respostas não incorporam a elevação da alíquota de IOF nas
operações para pessoa física anunciada em 8 de abril de 2011.
3/ Os respondentes de cada segmento representam, no mínimo, 95% do total do segmento.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 105
Embora a essência dessas pesquisas, em
diversos países, seja a mesma, como pode ser visto
na Tabela 1, sua estrutura e conteúdo variam em
função de diferentes segmentações de mercado e de
diferentes modalidades de empréstimos e
financiamentos existentes.
Os indicadores expressam, exclusivamente,
as respostas fornecidas e, nesse sentido, não incluem,
tal como em vários países, ponderações entre as
respostas das diferentes instituições e segmentos.
Entretanto, para possibilitar uma visão geral da
opinião do agregado dos respondentes, foram
calculados indicadores gerais por ponderação das
respostas. Assim, para cada conjunto de perguntas –
divididas em subgrupos relacionados à oferta de
crédito, à demanda e à aprovação de novas linhas,
procura-se inferir o comportamento observado nos
últimos três meses (sentimento atual) e o
comportamento esperado para os próximos três
meses (expectativas).
Tabela 1 – Comparação internacional entre as pesquisas sobre condições do crédito bancário
Consumo Imobiliário
Brasil x x x x x
46
a
Trimestral 2011 Não
Chile x x x x x 26 Trimestral 2003 Não
Espanha* x x x x x 10 Trimestral 2003 Não
EUA x x x x 73 Trimestral 1967 Não
Europa x
b
x x x x 86 Trimestral 2003 Sim
c
França* x x x x x 15 Trimestral 2006 Não
Hungria*
x
d
x x x x 7 Semestral 2002 Não
Inglaterra x x x x x 30 Trimestral 2007 Sim
Irlanda* x x x x x Trimestral 2003 Não
Japão x x x x x 50 Trimestral 2000 Não
Lituânia*
x
b
x x x Trimestral 2003 Não
Polônia*
x
b
x x x x 24 Trimestral 2004 Sim
Portugal*
x
b
x x x x 5 Trimestral 2003 Não
Fonte: Adaptado e atualizado de Jara e Silva (2007).
* Contém os resultados da pesquisa realizada pelo Banco Central Europeu.
(a) No Brasil o número de instituições variou em função do segmento. Foram 22 no segmento de grandes empresas; 40 no de micro, pequenas
e médias empresas; 17 no de crédito para consumo e 8 no habitacional.
(b) Inclui pequenas e médias empresas, grandes empresas, crédito de longo prazo e crédito de curto prazo.
(c) A ponderação é utilizada para agrupar todos os países em uma única zona europeia, mas em cada país as respostas não são ponderadas.
(d) Inclui pequenas empresas, médias empresas, grandes empresas e crédito imobiliário comercial.
País/Região
Indicadores
Observações do
trimestre
anterior
Expectativas
do próximo
trimestre
Início da
Pesquisa
Ponderação dos
indicadores por
ativos
Pessoas
Jurídicas
Pessoas Físicas
Número de
instituições
financeiras
Periodicidade
106 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Para a avaliação da oferta no segmento de
crédito a grandes empresas, tal qual para cada um
dos demais segmentos acima citados, foi solicitado
aos participantes que avaliassem o padrão de
aprovação de novas linhas de crédito, utilizando a
seguinte escala: 1) consideravelmente mais restritivo
(CR); 2) moderadamente mais restritivo (MR); 3)
basicamente inalterado (BI); 4) moderadamente mais
flexível (MF); e 5) consideravelmente mais flexível
(CF). Obtidas as respostas sobre a percepção dos
participantes a respeito do comportamento da oferta,
visando sintetizar essa informação em um indicador,
foi criada uma medida do comportamento de cada
segmento s em cada trimestre t, qual seja
s
t
ω .
Assim:
em que N é o número de instituições financeiras que
responderam à questão; b é o índice que representa
cada instituição financeira;
s
bt
O corresponde a
resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a
oferta do segmento s.
Analisando-se os resultados encontrados
para o segmento de grandes empresas, observa-se
que há certa estabilidade nos padrões de aprovação.
Para avaliação dos fatores que
influenciaram/influenciarão a oferta de crédito, foi
solicitado aos participantes que indicassem sua
percepção sobre o comportamento de cada fator
(Tabela 2) nos últimos três meses/para os próximos
três meses
4
. Também foi solicitado que atribuíssem
4/ Utilizando-se a seguinte escala: 1) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais restritivo (CR); 2) afetou/afetará moderadamente
para um cenário mais restritivo (MR); 3) não afetou/não afetará (NA); 4) afetou/afetará moderadamente para um cenário mais flexível (MF); e
5) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais flexível (CF).
CF} MF, BI, MR, {CR, O
s
bt











=
CF = O se 2
MF = O se 1
BI = O se 0
MR = O se 1 -
CR = O se 2 -
O
~
s
bt
s
bt
s
bt
s
bt
s
bt
s
bt


=
N
1 b
s
bt s
t
N
O
~
= ω
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 107
nota de zero a dez para o grau de importância de
cada fator listado, sendo zero para os fatores
considerados irrelevantes e dez para os fatores que
mais influenciam a capacidade/disposição de
conceder crédito.
Em relação aos fatores que afetaram/
afetarão a capacidade/disposição das instituições
financeiras em conceder crédito para grandes
empresas nos últimos três meses/nos próximos três
meses, as respostas indicam que, se por um lado
existe maior grau de concorrência no mercado; por
outro, fatores como o custo de funding e condições
gerais da economia mostram tendência de redução
do grau de flexibilidade (ou aumento do grau de
restrição). Também merece atenção a expectativa
de que o Banco Nacional de Desenvolvimento
Econômico e Social (BNDES) restringiria de modo
mais acentuado a oferta de crédito.
Tabela 2 – Fatores de oferta por segmento
PJG – Grandes empresas
PJMPM – Micro, pequenas e
médias empresas
PFC – Pessoas físicas – crédito
voltado ao consumo
PFH – Pessoas físicas – crédito
habitacional
Condições gerais da economia
doméstica
Condições específicas dos
clientes
Nível de emprego / condições
salariais
Nível de emprego e condições
salariais
Condições específicas da
indústria/setor ou da empresa
Nível de inadimplência
Nível de comprometimento da
renda do consumidor/Nível de
inadimplência do mercado
Evolução dos preços dos imóveis
Percepção de risco do cliente
Composição do portfólio do
banco
Nível de inadimplência da
carteira
Captação de novos clientes
Participação do BNDES Competição de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos
Competição de outros bancos
(excetuando-se o BNDES)
Situação de capital do banco
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Competição do mercado de
capitais
Custo de funding Custo/disponibilidade de funding Custo/disponibilidade de funding
Situação de capital do banco
Condições de mercado para
cessão de crédito
Nível de tolerância ao risco Nível de tolerância ao risco
Custo de funding Nível de tolerância ao risco
Mudança na composição do
portfólio do banco
Mudança no portfólio do banco
Condições de liquidez do
mercado doméstico
Ambiente institucional
(arcabouço normativo e jurídico)
Ambiente institucional
(arcabouço jurídico/regras
operacionais dos órgãos)
Ambiente institucional
(arcabouço normativo e/ou
jurídico)
Condições de liquidez do
mercado externo
Repasses do BNDES e Finame Captação de novos clientes
Nível de comprometimento da
renda do consumidor
Nível de tolerância ao risco Captação de novos clientes
108 | Relatório de Inflação | Junho 2011
De forma análoga, a avaliação da demanda
por crédito foi realizada por meio de questões
qualitativas sobre como cada participante avaliava,
desconsiderando-se flutuações sazonais, a demanda
por linhas de crédito nos últimos três meses/para os
próximos três meses. Foi solicitado aos participantes
que utilizassem a seguinte escala: 1)
substancialmente mais forte (SF); 2) moderadamente
mais forte (MF); 3) mesmo nível (MN); 4)
moderadamente mais fraca (MFc); e 5)
substancialmente mais fraca (SFc).
Obtidas as respostas, foi criado um indicador
de demanda de crédito d, para cada segmento s em
cada trimestre t, qual seja
s
t
δ .
Assim:
em que N é o número de instituições financeiras que
responderam à questão; b é o índice que representa
cada instituição financeira; D
bt
s
corresponde a
resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a
demanda do segmento s.
Assim, no segmento de grandes empresas, os
resultados mostram que a demanda por linhas de crédito
nos próximos três meses continuaria em ritmo
relativamente forte, mas com nítida redução em relação
ao trimestre passado. Houve aumento significativo no
número de participantes que visualiza demanda por
crédito relativamente fraca e, concomitantemente,
redução no número dos que esperavam que a demanda
se mantivesse no nível observado no período da consulta.
Identicamente, para avaliar que fatores
afetaram/afetarão a demanda por crédito, foi
} SF , MF MN, MF, {SF, D
c c
s
bt











=
SF = D se 2
MF = D se 1
MN = D se 0
MF = D se 1 -
SF = D se 2 -
D
~
s
bt
s
bt
s
bt
c
s
bt
c
s
bt
s
bt


=
N
1 b
s
bt s
t
N
D
~
= δ
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 109
solicitado aos participantes que indicassem sua
percepção para o comportamento de cada fator de
demanda, conforme listado (Tabela 3) nos últimos
três meses/para os próximos três meses, utilizando a
seguinte escala: 1) contribuiu/contribuirá
consideravelmente para redução da demanda (CR);
2) contribuiu/contribuirá moderadamente para a
redução da demanda (MR); 3) não contribuiu/não
contribuirá para alterar a demanda (NC); 4)
contribuiu/contribuirá moderadamente para o
aumento da demanda (MA); e 5) contribuiu/
contribuirá consideravelmente para o aumento da
demanda (CA). Além disso, foi solicitado que
atribuíssem nota de zero a dez para o grau de
importância de cada fator listado, sendo zero para
fatores considerados irrelevantes e dez para fatores
que mais influenciam a demanda por crédito.
Tabela 3 – Fatores de demanda por segmento
PJG – Grandes empresas
PJMPM – Micro, pequenas e
médias empresas
PFC – Pessoas físicas – crédito
voltado ao consumo
PFH – Pessoas físicas – crédito
habitacional
Necessidade de capital de giro Necessidade de capital de giro
Nível de emprego/condições
salariais
Nível de emprego/condições
salariais
Necessidade de investimento em
ativo fixo (aumento da
capacidade instalada)
Necessidade de investimento em
ativo fixo (aumento da
capacidade instalada)
Nível de comprometimento da
renda do consumidor
Nível de comprometimento da
renda do consumidor
Financiamento com capital
próprio da empresa
Utilização de capital próprio Confiança do consumidor Confiança do consumidor
Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência com o mercado de
capitais
Alterações regulamentares de
política econômica/fiscal
Alterações regulamentares de
política econômica/fiscal
Alterações regulamentares de
política econômica/fiscal
Condições do mercado externo
(fatores que
facilitariam/dificultariam a
captação no exterior)
Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros
Financiamento para fusões ou
aquisições
Perdas de períodos anteriores
Nível de aplicações financeiras
do consumidor
Nível de aplicações financeiras
do consumidor
Evolução dos preços dos imóveis
110 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A avaliação predominante era de que a
demanda no segmento de grandes empresas estaria
sendo sustentada, principalmente, pela necessidade
de capital de giro, de investimento em ativo fixo
(aumento da capacidade instalada) e, em segundo
plano, pelo financiamento de fusões e aquisições.
Não obstante a construção de indicadores
sobre condições de oferta e sobre demanda, foram
feitas perguntas com o propósito de se obter uma
medida mais direta do comportamento das concessões
de crédito para cada segmento, ou seja, de aprovação
de novas linhas. Nesse sentido, foi solicitada aos
participantes uma avaliação a respeito da porcentagem
de aprovação das novas linhas de crédito nos últimos
três meses/para os próximos três meses utilizando a
seguinte escala: 1) consideravelmente superior (CS);
2) moderadamente superior (MS); 3) basicamente
inalterada (BI); 4) moderadamente inferior (MI); e 5)
consideravelmente inferior (CI).
Obtidas as respostas, resumiu-se a percepção
dos entrevistados a partir de um indicador de
aprovação de linhas de crédito para cada segmento
em cada trimestre, com ponderação similar às
anteriores. De acordo com a Tabela 4, as respostas
são consistentes com a avaliação de oferta
praticamente estável e de demanda ainda forte, com
migração de respostas que apontavam aprovação
consideravelmente superior para uma expectativa
mais conservadora (moderadamente superior) para
os próximos meses.
Tabela 4 – Aprovação de Novas Linhas – Segmento de grandes empresas
Consideravelmente inferior 0,0% 0,0%
Moderadamente inferior 9,1% 18,2%
Basicamente inalterada 40,9% 31,8%
Moderadamente superior 36,4% 50,0%
Consideravelmente superior 13,6% 0,0%
1
O Indicador de "Aprovação de Crédito" varia de -2 (consideravelmente inferior) a 2 (consideravelmente superior)
Como você avalia a porcentagem de aprovação das
novas linhas de créditos para grandes empresas
demandadas nos últimos três meses e para os
próximos três meses?
Comportamento nos últimos três
meses
Comportamento nos próximos três
meses
Indicador de Aprovação de Crédito para Grandes
Empresas
1
0,55 0,32
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 111
A Tabela 5 acima resume os resultados para
todos os segmentos.
Em suma, neste boxe apresentou-se a
metodologia de construção de indicadores de
tendência do mercado de crédito, do lado da oferta
bem como da demanda, com base em consulta sobre
a percepção dos agentes econômicos sobre a
evolução desse mercado e das variáveis que o
influenciam. Os primeiros resultados, data-base de
março de 2011, sugerem que a consulta fornece
informações relevantes para fins de política
monetária sobre mudanças no mercado de crédito
bancário em diferentes segmentos.
Referências
ASEA, P. K.; BLOMBERG, S. B. “Lending cycles”.
Journal of Econometrics, v. 83, n.1–2, p. 89–128,
Mar-Abr, 1
BANK OF ENGLAND (BofE). “The Bank of England
Credit Conditions Survey”. Quarterly Bulletin, 2007.
Disponível em <http://www.bankofengland.co.uk/
publications/quarterlybulletin/qb070303.pdf>. Acesso
em 5 jun, 2011.
LOWN, C. S.; MORGAN, D. P. “The credit cycle
and the business cycle: new findings using the Loan
Officer Opinion Survey”. Journal of Money, Credit
and Banking, v. 38, n. 6, p. 1575–1597. Set, 2006.
Tabela 5 – Tendência esperada para cada segmento de crédito no trimestre abril-junho/2011
Aprovação de novas linhas Oferta Demanda
Grandes empresas
Crescimento em ritmo inferior ao
que do trimestre anterior
Estabilidade
Moderadamente forte, mas
menor do que do trimestre
anterior
Micro, pequenas e médias
empresas
Crescimento em ritmo superior
ao trimestre anterior
Estabilidade
Moderadamente forte, com
crescimento levemente superior
ao do trimestre anterior
Crédito voltado ao consumo -
pessoa física
Manutenção dos níveis atuais Estabilidade Estabilidade
Crédito habitacional
Moderadamente forte, com
crescimento superior ao do
trimestre anterior
Estabilidade
Moderadamente forte, com
crescimento superior ao do
trimestre anterior
Segmento
Tendência para os próximos 3 meses
112 | Relatório de Inflação | Junho 2011
LOWN, C. S.; MORGAN, D. P.; ROHATGI, S.
“Listening to loan officers: the impact of commercial
credit standards on lending and output”. FRBNY
Economic Policy Review. Jul, 2000.
JARA, Alejandro; SILVA, Carmen Gloria.
“Metodología de la Encuesta sobre Condiciones
Generales y Estándares en el Mercado de Crédito”.
Estudios Económicos Estadísticos, n. 57. Banco
Central de Chile. Abr, 2007. Disponível em < http://
www.bcentral.cl/estudios/estudios-economicos-
estadisticos/pdf/see57.pdf >. Acesso em 26 mai, 2011.
SCHREFT, S. L.; OWENS, R. E. “Survey evidence
of tighter credit conditions: what does it mean?”
Working Paper Series n. 91-5. Federal Reserve Bank
of Richmond. 1991.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 113
Anexo
Notas da 158ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco
Central do Brasil (Copom)
Data: 19 e 20/4/2011
Local: Sala de reuniões do 8º andar (19/4) e do
20º andar (20/4) do Edifício-Sede do Banco
Central do Brasil – Brasília – DF
Horário de início: 16h45 (19/4) e 16h55 (20/4)
Horário de término: 19h10 (19/4) e 20h00 (20/4)

Presentes:
Membros do Copom
Alexandre Antonio Tombini – Presidente
Aldo Luiz Mendes
Altamir Lopes
Anthero de Moraes Meirelles
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Luiz Awazu Pereira da Silva (presente somente no dia 20)
Sidnei Corrêa Marques

Chefes de Departamento (presentes no dia 19)
Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos
e Pesquisas (também presente no dia 20)
Daso Maranhão Coimbra – Departamento de
Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos
João Henrique de Paula Freitas Simão –
Departamento de Operações do Mercado Aberto
Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento
de Operações das Reservas Internacionais
Renato Jansson Rosek – Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais
Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico

Demais participantes (presentes no dia 19)
Alexandre Pundek Rocha – Assessor da Diretoria
Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do
Departamento de Estudos e Pesquisas
Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de
Gabinete da Diretoria
Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa
Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria
Nelson Ferreira Souza Sobrinho – Consultor do
Departamento de Estudos e Pesquisas

Os membros do Copom analisaram a evolução
recente e as perspectivas para a economia brasileira
e para a economia internacional, no contexto do
regime de política monetária, cujo objetivo é atingir
as metas fixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da economia

1. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA)
situou-se em 0,79% em março, depois de registrar
alta de 0,80% em fevereiro. Assim, a inflação
acumulada nos últimos doze meses alcançou 6,30%
em março (6,01% em fevereiro e 5,99% em janeiro),
1,13 ponto percentual (p.p.) acima da observada no
acumulado em doze meses até março de 2010. O
aumento da inflação nesse período refletiu,
basicamente, o comportamento dos preços livres, que
variaram 7,04%, enquanto os preços administrados
se elevaram em 4,53% (4,67% no mesmo período
de 2010). Especificamente sobre os preços livres,
cabe destacar que a variação dos preços dos bens
comercializáveis alcançou 6,04%, e a dos não
comercializáveis, 7,93%. A inflação no setor de
serviços continua em patamar elevado e, no
acumulado em doze meses até março, atingiu 8,53%,
maior variação desde agosto de 1997. Em síntese, o
114 | Relatório de Inflação | Junho 2011
conjunto de informações disponíveis sugere que a
aceleração de preços observada em 2010, processo
liderado pelos preços livres, mostra persistência, em
parte porque a inflação dos serviços segue em
patamar elevado.

2. Nos primeiros três meses de 2011, o IPCA
registrou alta de 2,44%, 0,38 p.p. acima da inflação
observada no mesmo período de 2010. Os principais
itens que contribuíram para essa elevação foram
educação, transporte e despesas pessoais, com
variações de 7,23%, 3,61% e 3,07%,
respectivamente, ante 5,37%, 1,70% e 1,96%,
respectivamente, no primeiro trimestre de 2010.
Esses itens foram responsáveis por 1,49 p.p. da
variação da inflação plena no período. Já a alta
observada no grupo alimentação e bebidas, de 2,15%,
ficou abaixo da inflação observada para esse grupo
entre janeiro e março de 2010 (3,68%). A trajetória
dos preços dos alimentos, entretanto, continua
desempenhando papel relevante na aceleração
recente da inflação plena. De fato, no acumulado
em doze meses, o grupo alimentação e bebidas
continuou registrando maior inflação, com variação
acumulada de 8,76% em março (9,62% registrados
em fevereiro). A elevação recente nos preços dos
alimentos tem mostrado persistência elevada e
reflete, em parte, choques de oferta, domésticos e
externos, potencializados pelo ambiente de elevada
liquidez nos mercados financeiros internacionais e
pelo aumento da demanda global.

3. Cada uma das três principais medidas de inflação
subjacente calculadas pelo Banco Central registrou
evolução similar à da inflação plena: enquanto houve
elevação na variação acumulada em doze meses até
março, as variações mensais recuaram entre janeiro
e março. O núcleo do IPCA por médias aparadas com
suavização deslocou-se de 0,54% em janeiro para
0,40% em fevereiro, e para 0,49% em março. O
núcleo por dupla ponderação, após registrar 0,80%
em janeiro, permaneceu inalterado em 0,70% em
fevereiro e março, enquanto o núcleo por exclusão
avançou de 0,76% em janeiro para 0,96% em
fevereiro, e recuou para 0,70% em março. No
acumulado em doze meses até março, as três medidas
de núcleo alcançaram 5,73%, 6,39% e 6,22%,
respectivamente, ante 5,70%, 6,07% e 5,92% em
fevereiro, e 5,69%, 5,83% e 5,63% em janeiro. O
índice de difusão do IPCA, que havia alcançado
69,30% em janeiro, recuou para 61,72% em
fevereiro, mas voltou a aumentar em março
(68,23%), e continua a evidenciar disseminação da
aceleração de preços.

4. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI)
mostrou desaceleração, na margem, em março, com
variação de 0,61%, ante 0,96% em fevereiro. No
acumulado em doze meses até março, a variação foi
de 11,09%, superior aos 2,26% registrados nos doze
meses até março de 2010. O principal componente
do indicador, o Índice de Preços ao Produtor Amplo
(IPA), variou 13,78% em doze meses, refletindo alta
de 9,16% no IPA industrial e de 28,24% no IPA
agrícola. Na desagregação segundo o estágio da
produção, observou-se variação acumulada de
38,93% nos preços de matérias-primas brutas, 7,11%
nos preços de bens intermediários e 4,27% nos de
bens finais, na mesma base de comparação. Já a
inflação medida pelo Índice de Preços ao
Consumidor (IPC), outro componente no IGP-DI,
registrou alta de 5,86% no acumulado em doze meses
até março, superior aos 5,17% registrados nos doze
meses até março de 2010. Na mesma base de
comparação, o Índice Nacional de Custo da
Construção (INCC), componente de menor peso no
IGP DI, variou 7,10%. Já o novo Índice de Preços
ao Produtor/Indústria de Transformação (IPP/IT),
calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e
Estatística (IBGE), que mede o nível de preços na
indústria excluindo o valor de fretes e impostos,
registrou variação de 0,60% em fevereiro, após
registrar alta de 0,40% em janeiro. Em doze meses,
a variação desse índice caiu para 6,21% em fevereiro,
após atingir 6,88% em janeiro. Conforme destacado
em Notas de reuniões anteriores, o Copom avalia
que os efeitos do comportamento dos preços no
atacado sobre os preços ao consumidor dependerão,
entre outros fatores, das condições atuais e
prospectivas da demanda, da exposição de cada setor
à competição externa e interna e das expectativas
dos formadores de preços em relação à trajetória
futura da inflação.

5. Em relação ao Produto Interno Bruto (PIB) do
quarto trimestre de 2010, houve crescimento de 5,0%
na comparação com o mesmo trimestre do ano
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 115
anterior, e de 0,7% ante o terceiro trimestre de 2010.
Com esse resultado, o crescimento do PIB a preços
de mercado, em 2010, foi de 7,5%, o maior desde
1986, com a taxa sendo influenciada pela baixa base
de comparação. Sob a ótica da demanda agregada,
houve expansão de 7% no consumo das famílias, de
3,3% no consumo do governo e de 21,8% na
Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF) em 2010.
Destaque-se que a taxa de investimento em 2010
atingiu 18,4%, e foi superior à referente a 2009
(16,9%). Ainda na comparação com o mesmo
período de 2009, a contribuição da demanda interna
para o crescimento do produto foi fortemente positiva
(10,3 p.p.), sobrepondo-se à contribuição negativa
de 2,8 p.p. advinda do setor externo. Sob a ótica da
oferta agregada, a indústria teve expansão de 10,1%
no ano, enquanto a agropecuária cresceu 6,5% e o
setor de serviços, 5,4%.

6. O Índice de Atividade Econômica do Banco
Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a
produção mensal dos três setores da economia, bem
como para os impostos sobre produto e, portanto,
constitui importante indicador coincidente da
atividade econômica. Considerando os dados
ajustados sazonalmente, o IBC-Br apresentou
crescimento de 0,3% em fevereiro, após elevação
de 0,7% em janeiro e de relativa estabilidade em
dezembro (0,1%). Dessa forma, considerando a base
de comparação de três meses contra os três meses
anteriores, a taxa de crescimento foi de 1,0% nos
trimestres encerrados de novembro de 2010 até
fevereiro de 2011. Persiste a tendência de moderação
da taxa de crescimento do indicador no acumulado
em doze meses, reduzindo-se de 7,6%, em janeiro,
para 7,3% em fevereiro, em direção a níveis mais
sustentáveis no longo prazo. O Índice de Confiança
de Serviços (ICS), da Fundação Getulio Vargas
(FGV), recuou, na margem, 1,9% em março, depois
de ter avançado 4,5% em fevereiro e caído 3% em
janeiro. O índice médio no primeiro trimestre ficou
1,0% abaixo do nível médio do ICS em 2010.

7. A atividade fabril permanece relativamente estável,
em patamar elevado, a despeito da alta de 1,9% da
produção industrial em fevereiro – mês que, neste
ano, apresentou maior número de dias úteis corridos
– de acordo com a série geral dessazonalizada pelo
IBGE, após registrar avanço de 0,2% em janeiro e
recuo de 0,7% em dezembro, na comparação mensal.
A taxa de crescimento da média móvel trimestral
ficou em 0,5% no período de dezembro a fevereiro
de 2011, após recuar 0,2% no período de novembro
a janeiro de 2011. Na comparação com o mesmo
mês do ano anterior, a produção aumentou 6,9% em
fevereiro de 2011. No acumulado de doze meses, a
produção industrial mostrou expansão de 8,6% em
fevereiro, ante 9,4% registrados em janeiro,
continuando em processo de moderação do ritmo de
crescimento. Na comparação com dezembro de 2008,
mês de menor medição da produção industrial
durante a crise de 2008/2009, o crescimento
acumulado até fevereiro foi de 25,7%. A dinâmica
de recuperação foi amparada, parcialmente, pelo
crescimento do financiamento da atividade industrial
por parte de instituições financeiras públicas.

8. Entre as categorias de uso da indústria, segundo
dados dessazonalidados pelo IBGE, a produção de
bens de consumo duráveis recuou 2,3% em fevereiro,
e a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis,
0,2%. Houve aumento na produção de bens de capital
(0,9%) e de bens intermediários (1,3%). Já em doze
meses até fevereiro de 2011, a produção de bens de
consumo duráveis registrou expansão de 17,4%, a
produção de bens de consumo não duráveis e
semiduráveis, 3,6%, e a produção de bens
intermediários avançou 4,1%. O crescimento da
atividade da indústria de bens de capital é o maior
entre as categorias de uso, com expansão de 17,9%
no acumulado em doze meses até fevereiro. Tal
comportamento evidencia a robustez do
investimento, fator relevante na retomada econômica
do período pós-crise.

9. A taxa de desemprego nas seis regiões
metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de
Emprego (PME), sem ajuste sazonal, passou de
6,4%, em fevereiro de 2011, para 6,5% em março de
2011, inferior aos 7,6% registrados em março de
2010. Após atingir 9,0% em março de 2009, a taxa
observada não apenas recuou significativamente até
março de 2011, como também atingiu o mínimo
histórico para esse mês na série iniciada em março
de 2002. A taxa dessazonalizada registrou 6,1% em
março, com recuo de 0,1 p.p. comparativamente à
de fevereiro. O emprego, medido pelo número de
ocupados nas regiões metropolitanas, na comparação
116 | Relatório de Inflação | Junho 2011
com os mesmos meses dos anos anteriores,
apresentou elevação de 2,4% em fevereiro e em
março de 2011. Dados divulgados pelo Ministério
do Trabalho e Emprego (MTE) indicam crescimento
no setor formal em onze dos últimos doze meses.
Em março, houve criação de 92,7 mil postos de
trabalho (266,4 mil em março de 2010), enquanto
em fevereiro houve criação de 280,8 mil postos de
trabalho (209,4 mil em fevereiro de 2010). O setor
que mais contribuiu para o aumento do número de
empregos formais, em março, foi o de serviços. De
acordo com a PME, o rendimento médio real habitual
observado em março de 2011 aumentou 0,5% em
relação a fevereiro de 2011 e avançou 3,8% em
comparação com março de 2010. Como
consequência, a expansão da massa salarial real,
considerando o rendimento médio real habitual da
população ocupada nas seis regiões metropolitanas,
atingiu 6,4% em março, ante o mesmo mês em 2010,
e permanece como fator-chave para sustentação do
crescimento da demanda doméstica.

10. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do
Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE, o volume
de vendas do comércio ampliado vem crescendo
desde maio de 2009, na comparação com o mesmo
mês do ano anterior. Em fevereiro, o crescimento
foi de 14,5%, ante 11,2% registrados em janeiro e
15% em dezembro. Na série com ajuste sazonal, a
variação mensal do volume de vendas do comércio
ampliado apresentou estabilidade em fevereiro de
2011, depois de ter caído 0,3% em janeiro e crescido
0,3% em dezembro. Assim, a taxa de crescimento
trimestral do volume de vendas desacelerou para
1,9% no período de dezembro a fevereiro. Note-se,
ainda, que a taxa de crescimento acumulada em doze
meses alcançou 12,4% em fevereiro, e todos os dez
segmentos pesquisados mostraram expansão, com
destaques, pela importância, para os segmentos de
Veículos e motos, partes e peças (15,3%) e de Móveis
e eletrodomésticos (18,4%). Nos próximos meses, a
trajetória do comércio continuará a ser influenciada
pelas transferências governamentais, pelo
crescimento da massa salarial real, pela confiança
dos consumidores e pela expansão ainda mais
moderada do crédito.

11. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada
(Nuci) na indústria de transformação, calculado pela
FGV, sem ajuste sazonal, passou de 83,7% em fevereiro
para 83,5% em março. Esses valores situam-se
próximos aos observados no mesmo período de 2010.
Com o ajuste sazonal, calculado pela FGV, também
houve redução no valor do Nuci, que passou de 84,5%
em fevereiro para 84,3% em março. Na margem, os
setores de bens de consumo e de materiais de construção
apresentaram igual redução do Nuci (0,3 p.p.), enquanto
os setores de bens de capital e de bens intermediários
apresentaram estabilidade. Segundo os dados da
Confederação Nacional da Indústria (CNI),
dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci atingiu
83,7% em fevereiro, ante 83% observados no mês de
janeiro. De fato, as taxas de utilização da capacidade
instalada têm se mostrado relativamente estáveis, em
patamares elevados. O elevado nível de ocupação
reflete a expansão recente da atividade econômica,
cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente
pela maturação dos investimentos. A propósito, a
absorção de bens de capital apresentou crescimento de
25,5% no período de doze meses encerrado em
fevereiro, enquanto a produção de insumos para a
construção civil, de 11,3%. Conforme assinalado em
Notas anteriores das reuniões do Copom, a trajetória
da inflação mantém estreita relação com os
desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante
à ampliação da oferta de bens e de serviços para o
adequado atendimento da demanda.

12. O saldo da balança comercial acumulado em doze
meses aumentou de US$21,6 bilhões em fevereiro para
US$22,5 bilhões em março. Esse resultado adveio de
exportações de US$213,9 bilhões e importações de
US$191,4 bilhões, ou variações de 32,8% e 38,8%,
respectivamente, em relação ao período de doze meses
encerrado em março de 2010. O déficit em transações
correntes acumulado em doze meses passou de
US$49,1 bilhões em janeiro para US$49,2 bilhões em
fevereiro, equivalente a 2,31% do PIB. Por sua vez,
os investimentos estrangeiros diretos totalizaram
US$55,7 bilhões em doze meses até fevereiro,
equivalente a 2,62% do PIB, superando a necessidade
de financiamento externo.

13. A recuperação da economia global segue em
velocidades distintas e com pressões inflacionárias
assimétricas. Há evidência, entretanto, de moderação
da atividade na margem, face aos desenvolvimentos
no Japão, às continuadas incertezas sobre o mercado
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 117
de trabalho americano, e às pressões sobre os preços
internacionais do petróleo. De fato, o indicador
divulgado pela Organização para a Cooperação e
Desenvolvimento Econômico (OCDE), por exemplo,
sinalizou continuidade da recuperação mundial em
fevereiro, mas com certa moderação em países
emergentes. Já o Purchasing Managers Index (PMI)
para a economia global, que indica o nível de
atividade na indústria e no setor de serviços, recuou
em março (54,7), para o menor valor nos últimos
seis meses, após ter atingido, em fevereiro, o maior
valor registrado desde 2006 (59,2). De fato, os
indicadores PMI desagregados indicam menor
dinamismo nos Estados Unidos da América (EUA),
sem, contudo, comprometerem a tendência positiva;
crescimento moderado nos principais países
emergentes; e efeito negativo dos recentes eventos
geológicos sobre a economia japonesa. As
perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro
continuam assimétricas, persistem dúvidas quanto à
solvência de algumas economias periféricas, ao
mesmo tempo em que o ritmo da expansão continua
forte na Alemanha. Cabe ressaltar que decisões
importantes sobre mecanismos permanentes de
auxílio para economias em dificuldades na Zona do
Euro foram adiadas para junho deste ano. No que se
refere à política monetária, o Banco Central Europeu
(BCE) aumentou sua taxa básica, enquanto os demais
países centrais, e, em particular, os EUA,
continuaram com suas taxas básicas inalteradas. Os
núcleos das taxas de inflação persistem em níveis
moderados no grupo de países do G3 (EUA, Zona
do Euro e Japão). Nos países emergentes, observam-
se pressões inflacionárias na Ásia e no Leste
Europeu, com destaque para Índia, Rússia e China.
Nesse sentido, desde a última reunião houve aperto
das condições monetárias em diversas economias
emergentes. Em particular, o banco central chinês
anunciou o quarto aumento, desde outubro de 2010,
nas taxas de juros de referência para depósitos e
empréstimos, bem como o sétimo aumento do
requerimento compulsório por parte dos bancos.

14. O preço do barril de petróleo do tipo Brent subiu
desde a última reunião do Copom e ultrapassou a
marca dos US$120, embora apresente alguma
acomodação na margem. Essa alta é consistente com
um quadro de aparente fortalecimento da demanda
global – a evidência empírica sugere que os preços
internacionais do petróleo, nas últimas duas décadas,
têm sido influenciados mais intensamente pelas
condições da demanda mundial do que pelas de
oferta –, bem como de elevada instabilidade política
em alguns países do Oriente Médio e, especialmente,
do norte da África. Cabe ressaltar que a
complexidade geopolítica que envolve o setor do
petróleo tende a acentuar o comportamento volátil
dos preços, que é reflexo, também, da baixa
previsibilidade de alguns componentes da demanda
global e da dependência do crescimento da oferta de
projetos de investimentos de longa maturação e de
elevado risco. O cenário central com o qual o Copom
trabalha prevê reajuste de 2,2% nos preços
domésticos da gasolina para 2011. Em relação às
demais commodities, destaca-se a moderação dos
preços internacionais das agrícolas e metálicas, após
sucessivos meses com elevações expressivas. Em
particular, as incertezas que emergiram em
decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão
determinam reavaliações sobre a demanda mundial
por minério de ferro e sobre p risco de
descontinuidade da produção em importantes cadeias
produtivas. O Índice de Preços de Alimentos,
calculado pela Organização das Nações Unidas para
Agricultura e Alimentação (FAO), que compreende
55 itens, apresentou queda em março de 2011, após
oito meses consecutivos de alta. Esse movimento foi
impulsionado, entre outros fatores, pela redução dos
preços internacionais do açúcar, de cereais e de óleos
vegetais, que continuam, contudo, em patamares
elevados em comparação com o ano anterior. No
passado recente, a alta volatilidade dos preços das
commodities foi fortemente influenciada pela ampla
liquidez global, em contexto no qual os mercados
financeiros se ajustam às novas expectativas de
crescimento da demanda e à volatilidade nos
mercados de câmbio. Os indicadores de volatilidade
e de aversão ao risco nos mercados financeiros
internacionais elevaram-se consideravelmente por
ocasião dos eventos no Japão, mas recuaram desde
então. Nesse contexto, destaque-se a elevação da
avaliação do risco soberano brasileiro por agência
de classificação de risco, bem como o rebaixamento
na perspectiva do rating soberano dos EUA.

118 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Avaliação prospectiva das tendências da
inflação

15. Os choques identificados, e seus impactos, foram
reavaliados de acordo com o novo conjunto de
informações disponível. O cenário considerado nas
simulações contempla as seguintes hipóteses:
a) a projeção para o reajuste no preço da gasolina,
para o acumulado de 2011, elevou-se para 2,2%, em
virtude de aumentos ocorridos neste ano, ante 0%
considerado na reunião do Copom de março, e a
projeção para o reajuste no preço do gás de bujão,
para o mesmo período, foi mantida em 0%;
b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia
fixa e de eletricidade, para o acumulado em 2011,
foram mantidas em 2,9% e 2,8%, respectivamente;
c) a projeção de reajuste, construída item a item,
para o conjunto de preços administrados por contrato
e monitorados para o acumulado de 2011, segundo
o cenário de referência, elevou-se para 4,3%, ante
os 4,0% considerados na reunião de março. Esse
conjunto de preços, de acordo com os dados
publicados pelo IBGE, correspondeu a 28,83% do
total do IPCA de março;
d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços
administrados por contrato e monitorados para o
acumulado de 2012, conforme o cenário de
referência, elevou-se para 4,4%, ante 4,3%
considerados na reunião do Copom de março. Essa
projeção se baseia em modelos de determinação
endógena de preços administrados, que consideram,
entre outros, componentes sazonais, variações
cambiais, inflação de preços livres e inflação medida
pelo Índice Geral de Preços (IGP); e
e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI
de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no
cenário de referência, de 19 p.b. e de -42 p.b. para o
quarto trimestre de 2011 e 2012, respectivamente.

16. Em relação à política fiscal, considera-se o
cumprimento da meta de superávit primário de
R$117,9 bilhões (ou cerca de 2,9% do PIB), sem
ajustes, em 2011 (conforme parâmetros constantes
da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011).
Além disso, admite-se, como hipótese de trabalho,
superávit primário de 3,1% em 2012, conforme
parâmetros constantes do Projeto da Lei de Diretrizes
Orçamentárias (PLDO) – 2012, inclusive no que se
refere ao aumento projetado para o salário mínimo
em 2012.

17. No conjunto das projeções, foram incorporados
os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos
compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.

18. Desde a última reunião do Copom, a mediana
das projeções coletadas pelo Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos
Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011
se deslocou de 5,80% para 6,29%. Para 2012, a
mediana das projeções de inflação se deslocou de
4,78% para 5,00%. Nos casos específicos de bancos,
gestoras de recursos e demais instituições (empresas
do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias
e outras), a mediana das projeções para 2011
encontra-se, respectivamente, em 6,26%, 6,48% e
6,19%. Para 2012, em 4,80%, 5,19% e 4,86%,
segundo a mesma ordem.

19. O cenário de referência leva em conta as
hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1,60
R$/US$ e da taxa Selic em 11,75% ao ano (a.a.) em
todo o horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção
para a inflação de 2011 elevou-se em relação ao valor
considerado na reunião do Copom de março, e se
encontra acima do valor central de 4,5% para a meta
fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).
No cenário de mercado, que leva em conta as
trajetórias de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin,
com analistas de mercado, no período imediatamente
anterior à reunião do Copom, a projeção de inflação
para 2011 também se elevou e se encontra acima do
valor central da meta para a inflação. Para 2012, a
projeção elevou-se em ambos os cenários, e se
encontra acima do valor central da meta. Em um
cenário alternativo, que leva em conta a manutenção
da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em
patamares semelhantes aos observados no passado
recente; e a trajetória de juros coletada pelo Gerin, a
projeção de inflação se encontra acima da meta em
2011 e em torno desse valor em 2012.

Junho 2011 | Relatório de Inflação | 119
Implementação da política monetária

20. O Copom avalia que a política monetária deve
contribuir para a consolidação de um ambiente
macroeconômico favorável em horizontes mais
longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de
metas para a inflação, orienta suas decisões de acordo
com os valores projetados para a inflação pelo Banco
Central e com base na análise de cenários alternativos
para a evolução das principais variáveis que
determinam a dinâmica dos preços. O Comitê
entende, também, que riscos baixos para a inflação
subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas
em relação ao comportamento futuro da inflação
plena, facilitam a avaliação de cenários por parte da
autoridade monetária, assim como auxiliam no
processo de coordenação de expectativas dos agentes
econômicos, em particular, dos formadores de
preços. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos
para a inflação subjacente no curto prazo tendem a
potencializar os efeitos das ações de política
monetária, fazendo com que elas possam afetar de
forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena
no futuro. Embora reconheça que outras ações de
política macroeconômica podem influenciar a
trajetória dos preços, o Copom reafirma sua visão
de que cabe especificamente à política monetária
manter-se especialmente vigilante para garantir que
pressões detectadas em horizontes mais curtos não
se propaguem para horizontes mais longos.

21. A evidência internacional, no que é ratificada
pela experiência brasileira, indica que taxas de
inflação elevadas levam ao aumento dos prêmios de
risco, tanto para o financiamento privado quanto para
o público, e ao encurtamento dos horizontes de
planejamento, tanto das famílias quanto das
empresas. Consequentemente, taxas de inflação
elevadas reduzem os investimentos e o potencial de
crescimento da economia, além de terem efeitos
regressivos sobre a distribuição de renda. De outra
forma, taxas de inflação elevadas não trazem
qualquer resultado duradouro em termos de
crescimento da economia e do emprego, mas, em
contrapartida, trazem prejuízos permanentes para
essas variáveis no médio e no longo prazo. Assim, a
estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a
convergência da inflação para a trajetória de metas,
o que exige a pronta correção de eventuais desvios
em relação a essa trajetória. Tal estratégia leva em
conta as defasagens do mecanismo de transmissão e
é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente
ao processo de formulação e de implementação da
política monetária.

22. Como consequência da estabilização e da
correção de desequilíbrios, as quais determinaram
mudanças estruturais importantes, o processo de
amadurecimento do regime de metas se encontra em
estágio avançado, e isso se reflete favoravelmente
na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da
política monetária. Evidências a esse respeito são
oferecidas, entre outros, pelo cumprimento das metas
para a inflação nos últimos sete anos, ao mesmo
tempo em que as taxas reais de juros recuaram.
Progressos na estrutura dos mercados financeiros,
redução do prêmio de risco cambial e do
inflacionário, entre outros, parecem ter determinado
redução significativa da taxa neutra. Também
contribuiu para isso a geração de superávits primários
consistentes com a manutenção de tendência
decrescente para a relação entre dívida pública e PIB.
Em outra perspectiva, alguns desses
desenvolvimentos, combinados a outros, como o
alargamento de prazo dos contratos, também sugerem
que o poder da política monetária no Brasil vem
aumentando ao longo dos últimos anos, não obstante
a substancial incerteza que envolve o
dimensionamento de variáveis não observáveis. O
Comitê também pondera que há evidências de que a
tração da política monetária aumentou no passado
recente e, comparativamente ao que se observava
há alguns anos, atualmente pressões inflacionárias
são contidas com mais eficiência por meio de ações
de política monetária.

23. O Copom observa que, nos mercados
internacionais, a volatilidade e a aversão ao risco se
elevaram desde sua última reunião, em grande parte,
alimentadas por extraordinários níveis de liquidez
global e por desenvolvimentos adversos no âmbito
geopolítico. Nesse período, mantiveram-se altas as
preocupações com dívidas de países e de bancos
europeus e com a possibilidade de desaceleração na
China. Observou-se recuo nos preços de importantes
commodities, notadamente agrícolas e, ao mesmo
tempo, depreciação da moeda norte americana. De
modo geral, as perspectivas para o financiamento
120 | Relatório de Inflação | Junho 2011
externo da economia brasileira seguem favoráveis.
Em outra frente, a trajetória dos índices de preços
mostra clara disseminação de pressões inflacionárias
nas principais economias.

24. O Copom pondera que, embora esteja em curso
moderação, em ritmo ainda incerto, da expansão da
demanda doméstica, são relativamente favoráveis as
perspectivas para a atividade econômica. Essa
avaliação encontra suporte em sinais que, apesar de
indicarem certo arrefecimento, apontam que a
expansão da oferta de crédito tende a persistir, tanto
para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas; e
no fato de a confiança de consumidores e de
empresários se encontrar em níveis historicamente
elevados, a despeito de acomodação na margem,
entre outros fatores. O Comitê entende,
adicionalmente, que o dinamismo da atividade
doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do
mercado de trabalho, que se reflete em taxas de
desemprego historicamente baixas e em substancial
crescimento dos salários.

25. O Copom entende que o cenário prospectivo para a
inflação não evoluiu favoravelmente desde sua última
reunião. No último trimestre de 2010 e no primeiro
deste ano, a inflação foi forte e negativamente
influenciada por choques de oferta domésticos e
externos. As evidências sugerem que os preços ao
consumidor já incorporaram parcela substancial dos
efeitos desses choques. Também foram relevantes
efeitos localizados decorrentes da concentração atípica
de reajustes de preços administrados ocorrida no
primeiro trimestre deste ano, embora, para o ano como
um todo, o comportamento desses itens tenda a ser
relativamente benigno. O Comitê pondera que esses
efeitos ainda deverão impactar a dinâmica dos preços
ao consumidor, entre outros mecanismos, via inércia.
Ao mesmo tempo, avalia como relevantes os riscos
derivados da persistência do descompasso entre as taxas
de crescimento da oferta e da demanda, apesar dos sinais
de que esse descompasso tende a diminuir. Destaca,
além disso, a estreita margem de ociosidade dos fatores
de produção, especialmente de mão de obra, e pondera
que, em tais circunstâncias, um risco importante reside
na possibilidade de concessão de aumentos de salários
incompatíveis com o crescimento da produtividade e
suas repercussões negativas sobre a dinâmica da
inflação. Não menos importantes são os riscos
associados à trajetória dos preços das commodities nos
mercados internacionais, que, a despeito de mais
recentemente ter apresentado sinais de moderação, tem
se apresentado envolta em grande incerteza.

26. O Copom prevê dois momentos distintos para a
trajetória de inflação, segundo o cenário central
para 2011. Neste trimestre e no seguinte, a inflação
acumulada em doze meses tende a permanecer em
patamares similares ou mesmo superiores àquele
observado no primeiro trimestre. Isso, em grande
parte, explica-se pela elevada inércia trazida de 2010,
pela duração de choques que atingiram a economia
no final do ano passado, que se estenderam para o
primeiro trimestre deste ano, e pelo fato de as
projeções de inflação, contrastando com o observado
em 2010, apontarem taxas de inflação próximas ao
padrão histórico no trimestre junho/agosto de 2011.
Entretanto, a partir do quarto trimestre, o cenário
central indica tendência declinante para a inflação
acumulada em doze meses, ou seja, deslocando-se
na direção da trajetória de metas.

27. O Copom reafirma que o cenário central para a
inflação leva em conta a materialização das trajetórias
com as quais trabalha para as variáveis fiscais. Importa
destacar que a geração de superávits primários
compatíveis com as hipóteses de trabalho
contempladas nas projeções de inflação, além de
contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas
de crescimento da demanda e da oferta, solidificará a
tendência de redução da razão dívida pública sobre
produto. A propósito, cabe enfatizar que, desde o início
deste ano, importantes decisões foram tomadas e
executadas, e reforçam a visão de que está em curso
um processo de consolidação fiscal.

28. O Copom destaca que o cenário central também
contempla moderação na expansão no mercado de
crédito, para a qual contribuem ações
macroprudenciais e ações convencionais de política
monetária recentemente adotadas. Ainda sobre esse
mercado, o Comitê considera oportuna a introdução
de iniciativas no sentido de moderar concessões de
subsídios por intermédio de operações de crédito.

29. Em suma, o Copom reconhece um ambiente
econômico em que prevalece nível de incerteza
acima do usual, e identifica riscos à concretização
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 121
de um cenário em que a inflação convirja
tempestivamente para o valor central da meta. Desde
a última reunião, no âmbito externo, fatores de
estímulo e seus reflexos sobre preços de ativos
apontam baixa probabilidade de reversão do processo
de recuperação em que se encontram as economias
do G3. Em outra perspectiva, ainda revelam
influência ambígua do cenário internacional sobre o
comportamento da inflação doméstica. No âmbito
interno, ações macroprudencias e, principalmente,
ações convencionais de política monetária
recentemente implementadas ainda terão seus efeitos
incorporados à dinâmica dos preços. Embora as
incertezas que cercam o cenário global e, em menor
escala, o doméstico, não permitam identificar com
clareza o grau de perenidade de pressões
inflacionárias recentes, o Comitê avalia que o cenário
prospectivo para a inflação não evoluiu
favoravelmente.

30. O Copom entende, de forma unânime que, diante
das incertezas quanto ao grau de persistência das
pressões inflacionárias recentes, e da complexidade
que envolve hoje o ambiente internacional, o ajuste
total da taxa básica de juros deve ser, a partir desta
reunião, suficientemente prolongado.

31. A despeito desse consenso, duas visões emergem.
Por um lado, parte do Comitê entende que o balanço
de riscos do cenário central enseja a manutenção do
ritmo de ajuste da taxa Selic implementado no
primeiro trimestre deste ano para mitigar riscos de
que pressões inflacionárias recentes se transmitam
ao cenário prospectivo. Por outro lado, a maioria do
Comitê entende que um substancial esforço anti-
inflacionário já foi introduzido na economia no
último quadrimestre e que há defasagens no
mecanismo de transmissão desse esforço para a
atividade e para os preços, o que, associado à decisão
de se prolongar o ciclo de ajuste, recomendaria uma
reavaliação da estratégia de política monetária.

32. Nesse contexto, dando seguimento ao processo
de ajuste das condições monetárias, o Copom decidiu
elevar a taxa Selic para 12,00% a.a., sem viés, por
cinco votos a favor e dois votos pelo aumento da
taxa Selic em 0,50 p.p. Considerando o balanço de
riscos para a inflação, o ritmo ainda incerto de
moderação da atividade doméstica, bem como a
complexidade que ora envolve o ambiente
internacional, o Comitê entende que, neste momento,
a implementação de ajustes das condições monetárias
por um período suficientemente prolongado é a
estratégia mais adequada para garantir a
convergência da inflação para a meta em 2012.

33. A demanda doméstica se apresenta robusta, em
grande parte devido aos efeitos de fatores de
estímulo, como o crescimento da renda e a expansão
do crédito. Além disso, em que pese iniciativas
recentes apontarem contenção das despesas do setor
público, impulsos fiscais e creditícios foram
aplicados na economia nos últimos trimestres, e
ainda deverão contribuir para a expansão da
atividade e, consequentemente, para que o nível de
ociosidade dos fatores se mantenha em patamares
baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto,
contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas
tomadas durante a recente crise financeira de 2008/
2009, os das recentes ações macroprudenciais e,
principalmente, os das ações convencionais de
política monetária implementadas neste ano. Esses
elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e
parafiscal são parte importante do contexto no qual
decisões futuras de política monetária serão tomadas,
com vistas a assegurar a convergência tempestiva
da inflação para a trajetória de metas.

34. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitê
voltará a se reunir em 7 de junho de 2011, para as
apresentações técnicas, e no dia seguinte, para
deliberar sobre a política monetária, conforme
estabelecido pelo Comunicado nº 20.223, de 15 de
outubro de 2010.

Sumário dos dados analisados pelo
Copom

Inflação

35. O IPCA variou 0,79% em março, ante 0,80% em
fevereiro e 0,83% em janeiro, de acordo com os
dados do IBGE. No primeiro trimestre do ano, o
índice aumentou 2,44% e, nos últimos doze meses
até março, 6,30%, avançando relativamente aos
6,01% registrados em fevereiro. A variação dos
preços livres diminuiu de 0,93% em fevereiro, para
0,68% em março, refletindo o comportamento dos
122 | Relatório de Inflação | Junho 2011
preços dos bens não comercializáveis, cuja taxa
passou de 1,78% para 1,05% no mesmo período,
influenciada, sobretudo, pela menor variação dos
preços de serviços, 0,85%, após alta de 2,28% em
fevereiro. Os preços dos bens comercializáveis
variaram 0,27% em março, ante -0,02% no mês
anterior. A variação no segmento dos monitorados,
impulsionada pelos preços das passagens aéreas e
da gasolina, aumentou de 0,47% em fevereiro para
1,05% em março. Os grupos Transportes e
Alimentação e bebidas apresentaram as maiores
contribuições para o aumento do índice no mês, 0,29
p.p. e 0,18 p.p., respectivamente. O índice de difusão
situou-se em 68,23% em março, comparativamente
aos 61,72% em fevereiro.

36. Os preços livres aumentaram 7,04% no acumulado
em doze meses até março, ante 7,17% em fevereiro,
enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu
4,53%, ante 3,29%. A ligeira desaceleração dos preços
livres foi motivada pelo recuo da variação nos preços
comercializáveis, de 6,31% para 6,04%, enquanto a
dos bens não comercializáveis passou de 7,91% para
7,93%, tendo o segmento relativo aos preços de
serviços atingido alta de 8,53%, o maior percentual
desde agosto de 1997.

37. As medidas de núcleo de inflação registraram altas
no acumulado em doze meses até março. Na
comparação mensal, no entanto, apenas o núcleo pelo
critério de médias aparadas com suavização registrou
expansão, atingindo 0,49% em março, ante 0,40% em
fevereiro, e acumulando elevação de 5,73% em doze
meses até março, ante 5,70% no mês anterior. O núcleo
por exclusão, que não incorpora ao cálculo dez itens
de alimentação no domicílio e combustíveis, registrou
0,70% em março, ante 0,96% no mês anterior,
acumulando 6,22% em doze meses, ante 5,92% em
fevereiro. O núcleo por dupla ponderação apresentou
elevação de 0,70% em março, igual à do mês anterior,
acumulando 6,39% em doze meses, comparativamente
aos 6,07% registrados em fevereiro.

38. O IGP-DI variou 0,61% em março, após
crescimento de 0,96% em fevereiro, acumulando
elevação de 2,57% no ano e de 11,09% em doze
meses, de acordo com a FGV. No mês, observou-se
arrefecimento na evolução do IPA e aceleração no
IPC e no INCC.

39. O IPA aumentou 0,60% no mês, ante 1,23% em
fevereiro, acumulando variações de 2,82% no
trimestre e de 13,78% em doze meses. Os preços
dos produtos agropecuários aumentaram 1,08% em
março, ante 2,60% em fevereiro, acumulando 5,68%
em 2011 e 28,25% em doze meses. Os preços dos
produtos industriais variaram 0,42% no mês, ante
0,73% em fevereiro, acumulando altas de 1,79% no
ano e de 9,16% em doze meses. Relativamente aos
produtos agropecuários, a desaceleração foi
influenciada pela queda mais acentuada do preço da
soja, 4,86%, ante 2,23% em fevereiro, e pela
desaceleração no preço do algodão, cuja alta em
março situou-se em 3,82%, ante 14,21% em
fevereiro. Entre os produtos industriais, a principal
contribuição para a desaceleração decorreu do
comportamento dos preços de óleos e gorduras
vegetais, com variação de -4,48% em março, ante
0,11% em fevereiro.

40. O IPC variou 0,71% em março, ante 0,49% em
fevereiro, acumulando altas de 2,49% no ano e de
5,86% em doze meses, com ênfase para a elevação
na taxa do grupo alimentação, que atingiu 0,98% no
mês, ante 0,12% em fevereiro, contribuindo com 0,29
p.p. para o resultado mensal do índice. O INCC
aumentou 0,43%, ante 0,28% em fevereiro,
refletindo o recuo de 0,53% para 0,49% na variação
dos preços de materiais, equipamentos e serviços e
o aumento de 0,02% para 0,37% na variação dos
preços da mão de obra. O INCC acumulou elevações
de 1,13% no ano e de 7,10% em doze meses.

41. A divulgação dos índices parciais sobre a
evolução da inflação em abril apontou patamar ainda
elevado para os preços ao consumidor e
arrefecimento nos preços no atacado, em relação aos
resultados de março. O IPCA-15 variou 0,77% em
abril, ante 0,60% no mês anterior, refletindo maiores
elevações nos grupos vestuário, transportes e
alimentação e bebidas. O indicador acumula altas
de 3,14% no ano e de 6,44% em doze meses.

42. O IGP-10 variou 0,56% em abril, ante 0,84% em
março, acumulando aumentos de 2,95% no ano e de
11,06% em doze meses. O IPA cresceu 0,49% em abril,
ante 0,99% em março, refletindo recuos de 2,31% para
0,66% na variação dos preços agropecuários e de
0,51% para 0,42% na variação dos preços industriais.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 123
Considerados períodos de doze meses, o IPA aumentou
13,64% em abril, em decorrência das elevações de
27,81% e de 9,09% observadas nos preços
agropecuários e industriais, respectivamente. O IPC
apresentou variação de 0,77% em abril, ante 0,59%
em março, acumulando 5,81% em doze meses. O
INCC variou 0,52% em abril, ante 0,33% em março,
acumulando 6,90% em doze meses.

43. O IPP/IT, novo indicador de preços do IBGE,
com divulgação iniciada em abril, apresentou
variação de 0,60% em fevereiro, ante 0,40% em
janeiro, acumulando 6,21% nos últimos doze meses
até fevereiro, ante 6,88% até o mês anterior. A
variação do índice no mês foi especialmente
influenciada pelo comportamento dos preços no
segmento Outros produtos químicos, que contribuiu
com 0,36 p.p. para a variação do IPP/IT.

44. O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) cresceu
em março, pelo nono mês consecutivo, apresentando
elevação mensal de 0,64%, resultado de variações
respectivas de 6,35%, 0,19% e -3,08% nos segmentos
energia, agropecuária e metal. Registre-se que a
elevação em março representou significativa
desaceleração frente ao ritmo de alta observado nos
oito meses anteriores. No ano e em doze meses, o índice
acumula aumentos de 9,67% e de 40,5%, na ordem.

Atividade econômica

45. O IBC-Br registrou expansão de 0,3% em
fevereiro, ante janeiro, considerados dados
dessazonalizados. No trimestre encerrado em
fevereiro, o índice cresceu 1% em relação ao
finalizado em novembro. Pela série observada, o
IBC-Br cresceu 7% em relação a fevereiro de 2010,
acumulando elevações de 6,1% no ano e de 7,3%
em doze meses.

46. As vendas do comércio ampliado mantiveram-
se estáveis em fevereiro em relação a janeiro,
segundo dados dessazonalizados da PMC, do IBGE,
enquanto no trimestre encerrado em fevereiro
registrou-se expansão de 1,9% relativamente ao
trimestre anterior. Após nove altas consecutivas, o
comércio varejista recuou 0,4% no mês, com o
trimestre encerrado em fevereiro apresentando
elevação de 1,2%. Por atividade do comércio,
verificou-se aumento mensal em três dos dez
segmentos pesquisados, com ênfase em Tecidos,
vestuário e calçados e Outros artigos de uso pessoal
e doméstico, ambos com variação de 1,4%, em
oposição às retrações de 4,7% em Livros, jornais,
revistas e papelaria e de 3,1% em Equipamentos e
materiais para escritório.

47. As vendas do comércio ampliado cresceram
14,5% em fevereiro em relação a igual período do
ano anterior, acumulando altas de 12,8% no ano e
de 12,4% em doze meses. O crescimento na
comparação interanual foi motivado pela expansão
das vendas em todos os segmentos analisados pela
pesquisa, com ênfase nos relativos a Veículos e
motos, partes e peças, 26%; Móveis e
eletrodomésticos, 20,5%; e Material de construção,
16,2%. O desempenho do comércio no acumulado
em doze meses refletiu o crescimento das vendas
em todas as atividades consideradas, em especial nas
referentes a Equipamentos e materiais para
escritórios, 22%; Móveis e eletrodomésticos, 18,4%;
Material de construção, 16,3%; e Veículos e motos,
partes e peças, 15,3%.

48. As vendas de autoveículos pelas
concessionárias, incluindo automóveis, comerciais
leves, caminhões e ônibus, registraram expansão
mensal de 2,2% em março, de acordo com dados
da Federação Nacional da Distribuição de Veículos
Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo
Banco Central, acumulando recuo de 1,2% no
primeiro trimestre do ano, em relação ao finalizado
em dezembro. As vendas de autoveículos cresceram
4,7% no acumulado do ano, com ênfase nos
aumentos de 26,7% e de 25,9%, respectivamente,
dos segmentos relativos a Caminhões e ônibus, e
de 8,9% no acumulado dos doze meses encerrados
em março, destacando-se a expansão de 39,5% em
caminhões.

49. O índice de quantum das importações de bens
de capital, divulgado pela Fundação Centro de
Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado
sazonalmente pelo Banco Central, registrou
contração de 11,1% em março, ante fevereiro. Os
dados observados mostraram elevação interanual de
27% no primeiro trimestre do ano e de 43,8% no
acumulado em doze meses.

124 | Relatório de Inflação | Junho 2011
50. A produção de bens de capital registrou
crescimento de 0,9% em fevereiro, acumulando alta
de 2,6% no trimestre, relativamente ao finalizado em
novembro, de acordo com dados dessazonalizados da
Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-
PF), do IBGE. O resultado mensal decorreu, em
especial, das elevações nos segmentos destinados ao
setor de Peças agrícolas, 17,7%, e Construção, 15,4%,
enquanto Equipamentos para fins industriais seriados
e não seriados apresentaram retrações de 14,2% e de
3,8%, na ordem. A produção de bens de capital
aumentou 17,9% na comparação com fevereiro de
2010, acumulando 13,1% no ano e 19,8% no período
de doze meses encerrados em fevereiro.

51. A produção de insumos típicos da construção civil
apresentou variação de 1,3% em fevereiro, ante
janeiro, e igual variação no trimestre, em relação ao
finalizado em novembro, pela série com ajuste
sazonal. O segmento expandiu 12,2% no mês, em
relação a fevereiro de 2010, acumulando aumento
de 9,1% no ano e de 11,3% nos últimos doze meses.

52. Os desembolsos do Banco Nacional de
Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES)
somaram R$169,6 bilhões no acumulado dos doze
meses encerrados em fevereiro, correspondentes ao
aumento de 18,7% em relação a igual período de
2010, com ênfase para as elevações de 26,7% dos
recursos direcionados ao setor agropecuário e de
25,9%, ao industrial. No primeiro bimestre do ano,
os desembolsos cresceram 7,3% em comparação a
igual período de 2010, em especial no setor de
infraestrutura, que registrou participação de 41% no
total liberado, seguido pela indústria, 32%, comércio
e serviços, 18%, e agropecuária, 9%.

53. A produção da indústria geral cresceu 1,9% em
fevereiro em relação ao mês anterior, pela série com
ajuste sazonal da PIM-PF, do IBGE, registrando
expansão de 1,3% em bens intermediários. Em
relação a fevereiro de 2010, a produção da indústria
cresceu 6,9%, sobressaindo aumentos de 17,9% em
bens de capital e de 17,4% em bens de consumo
duráveis. As elevações no acumulado do ano e no
período de doze meses encerrado em fevereiro
atingiram 4,6% e 8,6%, respectivamente, em relação
a iguais períodos do ano anterior, com desempenho
destacado da indústria de bens de capital.

54. O Nuci na indústria de transformação, calculado
pela FGV, atingiu 84,3% em março, ante 84,5% em
fevereiro, e 84,7% em janeiro, segundo dados
dessazonalizados. O recuo mensal refletiu retração
de 0,3 p.p. em bens de consumo e em material de
construção, enquanto bens intermediários e de capital
mantiveram-se estáveis na comparação mensal.
Considerada a série observada, o Nuci manteve-se
no mesmo patamar de março de 2010, 83,5%, e
refletiu aumentos nos indicadores das indústrias de
bens capital, 1,9 p.p., bens intermediários, 0,8 p.p.,
e de material de construção, 0,2 p.p., bem como o
recuo de 1,5 p.p. na indústria de bens de consumo.

55. A produção de autoveículos atingiu 319,4 mil
unidades em março, volume 3,5% inferior ao de
fevereiro, de acordo com dados da Associação Nacional
dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea),
ajustados sazonalmente pelo Banco Central. No
primeiro trimestre do ano, registrou-se expansão de
1,2%, comparativamente ao quarto trimestre de 2010.
A produção do setor recuou 6% relativamente a março
de 2010, com acréscimos de 7,9% e 10,7% no ano e
em doze meses, respectivamente, em relação a iguais
períodos do ano anterior.

56. As vendas de autoveículos pelas montadoras
apresentaram expansão de 2,5% em março, ante
fevereiro, e contração de 13,3%, em relação a março
de 2010. A evolução mensal refletiu variações de 1,1%
nas vendas para o mercado interno e de -18,7% nas
exportações, enquanto o resultado interanual registrou
decréscimos respectivos de 15,8% e de 2,7%. No
acumulado do ano, as vendas do setor registraram queda
de 1,5%, tendo as relativas ao mercado interno e externo
variado -5,3% e 13,7%, respectivamente. No
acumulado em doze meses, as vendas de autoveículos
cresceram 9,1%, refletindo elevações de 2,7% no
mercado doméstico e de 41,4% nas exportações.

57. A avaliação da safra nacional de cereais,
leguminosas e oleaginosas de 2011, realizada pelo
IBGE em março, estimou produção de 155,6 milhões
de toneladas, representando crescimento de 4% em
relação à safra recorde obtida em 2010. Entre as
principais culturas, preveem-se elevações nas
produções de arroz, 18%; feijão, 13,5%; soja, 4,5%;
e milho, 0,3%; em oposição à retração de 19,3% na
produção de trigo.

Junho 2011 | Relatório de Inflação | 125
Expectativas e sondagens

58. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
de Expectativas do Consumidor, da FGV, de
abrangência nacional, recuou 2% em março, para
120,1 pontos, menor patamar desde junho de 2010. O
resultado refletiu a retração de 3,8% no Índice de
Expectativas (IE), enquanto o Índice da Situação Atual
(ISA) cresceu 0,2%. O ICC apresentou elevação de
7,6% em relação a março de 2010, influenciado pelos
aumentos de 18,6% no ISA e de 0,8% no IE.

59. O Índice de Confiança da Indústria (ICI),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
Conjuntural da Indústria de Transformação, da FGV,
declinou 0,1% em março, atingindo 112,4 pontos. O
desempenho resultou da queda de 1% no IE, em
oposição à elevação de 0,8% no ISA. O ICI
apresentou desempenho desfavorável pelo terceiro
mês consecutivo, com queda de 3% em relação a
março de 2010, resultado de variações de -2,7% no
ISA e de -3,2% no IE.

60. O Índice de Confiança de Serviços (ICS), da
FGV, apresentou declínio mensal de 1,9% em março,
após expansão de 4,5% em fevereiro, decorrente da
redução de 4% no ISA e de 0,3% no IE. A maior
volatilidade do indicador, no período recente, refletiu
principalmente forte oscilação registrada no índice
relativo às condições atuais. O ICS recuou 3,1% em
relação a março de 2010, motivado por decréscimos
de 2,2% no ISA e de 3,8% no IE.

Mercado de trabalho

61. Segundo o Cadastro Geral dos Empregados e
Desempregados (Caged), do MTE, foram gerados
92,7 mil postos de trabalho em março, representando
aumento de 0,1% em relação a fevereiro,
considerados dados dessazonalizados, a menor taxa
de crescimento mensal desde maio de 2009. No
acumulado do ano, o saldo elevou-se para 525,6 mil,
abaixo dos 657,3 mil postos gerados em igual
intervalo de 2009. Em fevereiro, sobressaíram as
contrações do setor de serviços, 60,3 mil; da indústria
de transformação, 14,4 mil; e da agropecuária, 11,4
mil. Considerando os últimos doze meses encerrados
em março, foram abertos dois milhões de empregos
formais no País comparativamente a 2,2 milhões de
postos acumulados até fevereiro.

62. De acordo com os dados observados, a taxa de
desemprego aberto elevou-se 0,1 p.p. em março,
situando-se em 6,5%, a menor taxa histórica para o
mês, com queda de 1,2 p.p. em relação ao mesmo
período de 2010, segundo a PME, do IBGE,
realizada nas seis principais regiões metropolitanas
do País. Considerados dados dessazonalizados, a
taxa de desemprego situou-se em 6,1%, 0,1 p.p.
abaixo da relativa ao mês de fevereiro, resultado
de aumentos de 0,3% na ocupação e de 0,1% na
População Economicamente Ativa (PEA). Segundo
a mesma pesquisa, o rendimento médio real
habitualmente recebido pelos trabalhadores
apresentou elevações de 0,5% no mês e de 4,3%
no acumulado no ano, favorecendo expansões da
massa salarial, calculada pelo produto entre
rendimento real e população ocupada, de 1% e de
6,7%, nos mesmos períodos.

Crédito e inadimplência

63. O saldo dos empréstimos do sistema financeiro
totalizou R$1.738,1 bilhões em fevereiro,
correspondendo a 46,5% do PIB, com elevações de
1,3% no mês, 1,9% no ano e 21% em doze meses. A
carteira de recursos livres cresceu 1,4%, 1,7% e
17,8%, respectivamente, nas mesmas bases de
comparação, resultado de expansões respectivas de
1,3%, 2,3% e 19,8% no saldo das operações com
pessoas físicas, e de 1,5%, 1,2% e 15,9% no relativo
a operações com pessoas jurídicas. Os
financiamentos com recursos direcionados
aumentaram 1,2% no mês, 2,2% no ano e 27,5% em
doze meses, com destaque para os acréscimos
respectivos de 2,5%, 5,1% e 49,6% observados nos
financiamentos habitacionais e de 0,9%, 2% e 40,5%
nos repasses do BNDES, sempre nas mesmas bases
de comparação.

64. A taxa média anual de juros incidente sobre as
operações de crédito referencial aumentou 0,7 p.p.
em fevereiro, para 38,1%. As taxas relativas ao
segmento de pessoas jurídicas atingiram 30,7%,
elevação de 1,4 p.p. em relação a janeiro, enquanto
as relativas ao segmento de pessoas físicas
mantiveram-se estáveis em 43,8%.

126 | Relatório de Inflação | Junho 2011
65. O prazo médio das operações de crédito referencial
recuou de 474 dias, em janeiro, para 472 em fevereiro,
observando-se diminuição de sete dias nos prazos
relativos ao segmento de pessoas jurídicas e elevação
de quatro nos referentes a de pessoas físicas, atingindo
388 dias e 563 dias, respectivamente.

66. A taxa de inadimplência das operações de crédito
referencial, correspondente a atrasos superiores a
noventa dias, cresceu 0,1 p.p., atingindo 4,7% em
fevereiro. A taxa relativa às operações com pessoas
jurídicas manteve-se em 3,6% e a relativa ao segmento
de pessoas físicas aumentou 0,1 p.p., para 5,8%.

Ambiente externo

67. A atividade econômica global segue em trajetória
de recuperação. No entanto, os riscos negativos a
esse cenário elevaram-se desde a última reunião do
Copom em razão do aumento no preço do petróleo,
das restrições fiscais e monetárias postas em prática,
ou esperadas, por diversos países, e do terremoto,
seguido por tsunami e acidente nuclear, ocorrido no
Japão. A esse respeito, estimativas sobre perdas
decorrentes da tragédia e perspectivas de recuperação
para a economia japonesa ainda são bastante
heterogêneas, inclusive em relação ao impacto do
vazamento na usina nuclear de Fukushima. Na China,
a variação anual do PIB do primeiro trimestre de
2011 atingiu 9,7%, ante 9,8% no último trimestre de
2010. O governo chinês tem adotado medidas para
reduzir o ritmo da atividade. Nos EUA, o Beige Book
seguiu reportando moderada recuperação econômica
na maioria dos distritos. O setor privado nos EUA
criou, em média, 188 mil postos de trabalho por mês
no primeiro trimestre do ano. Na Zona do Euro, o
consumo permanece restringido, em função da
elevada taxa de desemprego e dos programas de
austeridade em curso, sendo o crescimento agregado
da região liderado pela Alemanha.

68. Os preços de commodities energéticas
registraram expressiva elevação desde a última
reunião do Comitê, refletindo o acirramento da
tensão geopolítica no Oriente Médio e norte da
África, além da perspectiva de aumento da demanda
por fontes alternativas de energia no Japão. No
mesmo período, as commodities metálicas e
agropecuárias tiveram comportamento ambíguo.
Inicialmente, a combinação de importações chinesas
de commodities menores do que o esperado,
melhoras nas perspectivas para safra na América do
Sul e incertezas quanto aos impactos do terremoto
no Japão sobre a economia mundial provocou fortes
reduções nos preços desses produtos. A partir de
meados de março, no entanto, os preços das
commodities metálicas e agropecuárias voltaram a
se elevar, refletindo a depreciação do dólar e o ainda
apertado equilíbrio entre oferta e demanda nos
mercados de diversos desses produtos. Nos mercados
cambiais, o dólar manteve trajetória de depreciação.
Essa tendência foi reforçada pelo início da
normalização da política monetária na Zona do Euro
e pela continuidade da política de afrouxamento
quantitativo adotada pelo Federal Reserve (Fed).

69. As pressões altistas derivadas dos preços de
energia e de alimentos continuaram a se fazer sentir
globalmente nas taxas de inflação. O IPC de março
registrou variações anuais de 2,7%, tanto nos EUA
quanto na Zona do Euro, e de 4,1% no Reino Unido.
Os núcleos de inflação, contudo, permanecem
relativamente contidos nos EUA e na Zona do Euro,
tendo alcançado, em março, variações anuais de
1,2% e de 1,3%, na ordem. Na China, a variação
anual do IPC avançou de 4,9% em fevereiro para
5,4% em março, com os preços dos alimentos
registrando elevação de 11,7% em doze meses. A
variação anual do IPC em março, comparativamente
ao observado no mês anterior, acelerou-se na Zona
do Euro, EUA, Chile, Colômbia, Coreia, Filipinas,
Peru, Polônia e Tailândia.

70. Em resposta ao contínuo crescimento das
pressões inflacionárias, o BCE elevou a taxa de
refinanciamento para 1,25% na reunião de abril, a
primeira alteração após havê-la fixado em 1,0% em
maio de 2009. Os bancos centrais dos Estados
Unidos, Japão e Reino Unido, por sua vez,
mantiveram inalteradas suas respectivas taxas
básicas de juros. Nos mercados emergentes,
prevaleceu movimento de normalização das
respectivas políticas monetárias. Assim, desde a
última reunião do Copom, houve elevação nas taxas
básicas de juros dos bancos centrais de Chile,
Colômbia, Peru, China, Coreia, Índia, Filipinas,
Tailândia, Taiwan, Polônia e Israel. Atuando em
sentido oposto, o banco central da Nova Zelândia,
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 127
por força do impacto econômico deflacionário do
terremoto que assolou o país em março, reduziu a
taxa básica em 50 p.b.

Comércio exterior e reservas internacionais

71. A balança comercial brasileira registrou superávit
de US$1,6 bilhão em março. As exportações
somaram US$19,3 bilhões e as importações,
US$17,7 bilhões. O saldo acumulado no trimestre
atingiu US$3,2 bilhões, 253,9% superior ao
registrado em igual período de 2010, pelo critério
de média diária, consequência dos crescimentos de
28,5% nas exportações e de 23,3% nas importações.
No trimestre, a corrente de comércio aumentou
25,9% no ano, totalizando US$99,3 bilhões em 2011,
comparativamente a US$77,6 bilhões em 2010.

72. As reservas internacionais atingiram US$317,1
bilhões em março, US$9,6 bilhões acima do estoque
de fevereiro. As compras líquidas do Banco Central
no mercado a vista de câmbio, até 14 de abril,
totalizaram US$4,1 bilhões no mês.

Mercado monetário e operações de mercado
aberto

73. No período posterior à reunião do Copom de
março, a curva de juros doméstica apresentou ligeira
redução de inclinação, com elevação das taxas de
curtíssimo prazo e recuo das taxas de prazos entre
três meses e um ano. A elevação da parte curta da
curva refletiu, principalmente, a decisão do Copom
de março, a divulgação de índices de inflação
corrente e de dados de coletas de preços ainda
elevados e a piora das expectativas de inflação. No
prazo de três meses a um ano, contribuíram para a
queda das taxas a interpretação do mercado para a
ata do Copom e o Relatório de Inflação de março, a
expectativa dos agentes em relação à adoção de novas
medidas macroprudenciais pelo Banco Central e a
divulgação de dados de vendas do comércio varejista
de fevereiro. Entre 28 de fevereiro e 18 de abril, as
taxas de juros de um mês e de três meses elevaram-
se em 0,32 p.p. e 0,18 p.p., respectivamente,
enquanto as taxas para os prazos de seis meses e de
um ano caíram, respectivamente, 0,12 p.p. e 0,17
p.p. A taxa para o prazo de dois anos apresentou
estabilidade e, para o prazo de três anos, ligeira
elevação de 0,07 p.p. A taxa real de juros, medida
pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a
expectativa de inflação (suavizada) para os próximos
doze meses, recuou de 6,90% em 28 de fevereiro
para 6,70% em 18 de abril.

74. Entre 1º de março e 18 de abril, o Banco Central
realizou cinco leilões de swap cambial reverso, sendo
que o leilão de 28 de março foi destinado à rolagem
dos contratos de vencimento em 1º de abril. Essas
operações totalizaram o equivalente a US$2,6
bilhões em valor nocional.

75. Na administração da liquidez do mercado de
reservas bancárias, o Banco Central realizou, de 1º
de março a 18 de abril, operações compromissadas
com prazo de seis meses, tomando recursos no valor
total de R$52,6 bilhões. Com isso, o saldo diário
médio do estoque das operações de longo prazo subiu
para R$161,1 bilhões. No mesmo período, realizou
operações compromissadas com prazos entre 8 e 33
dias úteis, elevando o saldo diário médio das
operações tomadoras de curto prazo para R$164,8
bilhões. O Banco Central atuou, ainda, em 33
oportunidades como tomador de recursos por meio
de operações compromissadas de curtíssimo prazo
e realizou operações de nivelamento, ao final do dia,
com prazos de dois dias úteis. As operações de
curtíssimo prazo, incluídas as de nivelamento,
tiveram saldo diário médio tomador de R$59,7
bilhões no período. O saldo diário médio do estoque
total dos compromissos de recompra do Banco
Central diminuiu de R$387,1 bilhões entre 18 de
janeiro e 28 de fevereiro para R$385,6 bilhões entre
1º de março e 18 de abril. Considerando-se o período
mais recente, houve elevação dos compromissos de
recompra em R$19,6 bilhões, passando o estoque
total de R$359,5 bilhões, em 28 de fevereiro, para
R$379,1 bilhões, em 18 de abril. O principal fator
condicionante para a expansão da liquidez no período
foram as intervenções do Banco Central no mercado
de câmbio a vista.

76. Entre 1º de março e 18 de abril, as emissões de
títulos pelo Tesouro Nacional, referentes aos leilões
tradicionais, somaram R$66,4 bilhões. A venda de
títulos com remuneração prefixada alcançou R$35,2
bilhões, sendo R$31,9 bilhões em Letras do Tesouro
Nacional (LTN) com vencimentos em 2011, 2012,
128 | Relatório de Inflação | Junho 2011
2013 e 2015 e R$3,3 bilhões em Notas do Tesouro
Nacional – Série F (NTN-F) com vencimentos em
2017 e 2021. As vendas de Letras Financeiras do
Tesouro (LFT) totalizaram R$16,3 bilhões, com
emissão de títulos com vencimentos em 2015 e em
2017. Nos leilões de Notas do Tesouro Nacional –
Série B (NTN-B), foram vendidos títulos com
vencimentos em 2014, 2016, 2020, 2030, 2040 e
2050, em montante total de R$14,9 bilhões.

77. No mesmo período, o Tesouro Nacional realizou
leilões de venda de Notas do Tesouro Nacional
(NTN-B) liquidadas mediante entrega de outros
títulos, que somaram R$4,1 bilhões e envolveram
títulos com vencimentos em 2014, 2016, 2020, 2030,
2040 e 2050. O Tesouro Nacional efetuou, ainda,
leilão de troca de LTN de vencimento em outubro
de 2011, com a entrega de LTN de vencimentos em
abril e em julho de 2011, equivalente a R$5,0 bilhões.
Notas da 159ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco
Central do Brasil (Copom)
Data: 7 e 8/6/2011
Local: Sala de reuniões do 8º andar (7/6) e do 20º
andar (8/6) do Edifício-Sede do Banco Central do
Brasil – Brasília – DF
Horário de início: 16h15 (7/6) e 16h50 (8/6)
Horário de término: 18h45 (7/6) e 20h20 (8/6)

Presentes:
Membros do Copom
Alexandre Antonio Tombini – Presidente
Aldo Luiz Mendes
Altamir Lopes
Anthero de Moraes Meirelles
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Luiz Awazu Pereira da Silva
Sidnei Corrêa Marques

Chefes de Departamento (presentes no dia 7)
Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos
e Pesquisas (também presente no dia 8)
Daso Maranhão Coimbra – Departamento de
Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos
João Henrique de Paula Freitas Simão –
Departamento de Operações do Mercado Aberto
Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento
de Operações das Reservas Internacionais
Renato Jansson Rosek – Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais
Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico
Wagner Thomaz de Aquino Guerra Júnior –
Departamento de Assuntos Internacionais

Demais participantes (presentes no dia 7)
Alexandre Pundek Rocha – Assessor do Gabinete
do Presidente
André Minella – Consultor do Departamento de
Estudos e Pesquisas
Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do
Departamento de Estudos e Pesquisas
Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de
Gabinete da Diretoria
Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa
Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria

Os membros do Copom analisaram a evolução
recente e as perspectivas para a economia brasileira
e para a economia internacional, no contexto do
regime de política monetária, cujo objetivo é atingir
as metas fixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da economia

1. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA)
situou-se em 0,47% em maio, depois de registrar alta
de 0,77% em abril. Assim, a inflação acumulada nos
últimos doze meses alcançou 6,55% em maio (6,51%
em abril e 6,30% em março), 1,33 ponto percentual
(p.p.) acima da observada no acumulado em doze
meses até maio de 2010. O aumento da inflação nesse
período reflete tanto o comportamento dos preços
livres, que variaram 6,80% (5,59% em doze meses
até maio de 2010), quanto o dos preços
administrados, que se elevaram em 5,96% (4,32%
no mesmo período de 2010). Especificamente sobre
preços livres, cabe destacar que a variação dos preços
dos bens comercializáveis alcançou 5,96%, e a dos
não comercializáveis, 7,53%. A inflação no setor de
serviços continua em patamar elevado e, no
acumulado em doze meses até maio, atingiu 8,54%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 129
– maior nível desde agosto de 1997. Em síntese, o
conjunto de informações disponíveis sugere
persistência da alta de preços observada em 2010,
processo liderado pelos preços livres, que em parte
se reflete no fato de a inflação dos serviços seguir
em patamar muito elevado.

2. Nos primeiros cinco meses de 2011, o IPCA
registrou alta de 3,71%, 0,62 p.p. acima da inflação
observada no mesmo período de 2010. Os principais
itens que contribuíram para essa elevação foram
educação, transporte e despesas pessoais, com
variações de 7,33%, 4,98% e 4,40%,
respectivamente, ante 5,53%, 1,71% e 3,40%,
respectivamente, no mesmo período de 2010. Esses
itens foram responsáveis por 1,88 p.p. da inflação
plena no período. Já a alta observada no grupo
alimentação e bebidas, de 3,39%, ficou abaixo da
inflação observada para esse grupo entre janeiro e
maio de 2010 (5,48%). No acumulado em doze
meses, entretanto, a trajetória dos preços desse grupo
desempenha papel mais relevante na dinâmica da
inflação plena, com variação de 8,20% em maio
(7,83% em abril). A elevação dos preços dos
alimentos e bebidas nesse período refletiu, em parte,
choques de oferta, domésticos e externos,
potencializados pelo ambiente de elevada liquidez
nos mercados financeiros internacionais e pelo
aumento da demanda global.

3. As três principais medidas de inflação subjacente
calculadas pelo Banco Central registraram evolução
similar à da inflação plena: enquanto houve
estabilidade na variação acumulada em doze meses
até maio em relação a abril, a média das variações
mensais recuou entre março e maio. O núcleo do
IPCA por médias aparadas com suavização deslocou-
se de 0,49% em março para 0,60% em abril, e para
0,62% em maio. O núcleo por dupla ponderação,
após registrar 0,70% em março, recuou para 0,68%
em abril e para 0,59% em maio, enquanto o núcleo
por exclusão passou de 0,70% em março para 0,52%
em abril, e para 0,54% em maio. Dessa forma, a
variação média dos três núcleos deslocou-se de
0,63% em março, para 0,60% em abril e para 0,58%
em maio. No acumulado em doze meses até maio,
as três medidas de núcleo alcançaram 5,84%, 6,68%
e 6,30%, respectivamente, ante 5,84%, 6,66% e
6,32% em abril, e 5,73%, 6,39% e 6,22% em março.
O índice de difusão do IPCA, que havia alcançado
68,23% em março, recuou para 59,38% em abril,
mas voltou a aumentar em maio (64,84%), e continua
a evidenciar disseminação da alta de preços.

4. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI)
recuou fortemente, para 0,01% em maio, ante 0,50%
em abril. No acumulado em doze meses até maio,
alcançou 9,14%, ante 4,38% em maio de 2010. Nesse
critério, o índice vem desacelerando desde dezembro
de 2010, quando registrou variação de 11,30%. O
principal componente do indicador, o Índice de
Preços ao Produtor Amplo (IPA), variou 10,30% em
doze meses, refletindo alta de 6,85% no IPA
industrial e de 21,28% no IPA agrícola. Na
desagregação segundo o estágio da produção,
observou-se variação acumulada de 25,16% nos
preços de matérias-primas brutas, 5,66% nos preços
de bens intermediários e 4,62% nos de bens finais,
na mesma base de comparação. Já a inflação medida
pelo Índice de Preços ao Consumidor (IPC), outro
componente no IGP-DI, registrou alta de 6,37% no
acumulado em doze meses até maio, superior aos
5,28% registrados nos doze meses até maio de 2010.
Na mesma base de comparação, o Índice Nacional
de Custo da Construção (INCC), componente de
menor peso no IGP DI, variou 8,52% (6,07% em
maio de 2010). Já o Índice de Preços ao Produtor/
Indústria de Transformação (IPP/IT), calculado pelo
Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística
(IBGE), que mede o nível de preços na indústria
excluindo o valor de fretes e impostos, registrou
variação de 0,34% em abril, após alta de 0,39% em
março e 0,60% em fevereiro. Em doze meses, a
variação desse índice se deslocou para 6,73% em
abril, após atingir 6,81% em março. Conforme
destacado em Notas de reuniões anteriores, o Copom
avalia que os efeitos do comportamento dos preços
no atacado sobre os preços ao consumidor
dependerão, entre outros fatores, das condiçõesatuais
e prospectivas da demanda, da exposição de cada
setor à competição externa e interna e das
expectativas dos formadores de preços em relação à
trajetória futura da inflação.

5. O IBGE divulgou informações sobre o Produto
Interno Bruto (PIB) do primeiro trimestre de 2011.
Os dados mostram expansão de 4,2% da atividade na
130 | Relatório de Inflação | Junho 2011
comparação com o mesmo trimestre do ano anterior,
e de 1,3% ante o quarto trimestre de 2010, segundo
dados dessazonalizados. Sob a ótica da demanda
agregada, em relação ao primeiro trimestre de 2010,
houve expansão de 5,9% no consumo das famílias e
de 2,1% no consumo do governo, e crescimento de
8,8% na Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF),
além de 4,3% nas exportações e de 13,1% nas
importações. Destaque-se que a taxa de investimento
atingiu 18,4%, sendo ligeiramente superior à taxa
registrada no primeiro trimestre de 2010 (18,2%). A
importação e a produção interna de máquinas e
equipamentos contribuíram para a alta do
investimento. No acumulado em quatro trimestres, a
contribuição da demanda doméstica para a variação
do PIB recuou de 10,3 p.p., no último trimestre de
2010, para 8,8 p.p., no primeiro trimestre de 2011,
enquanto a contribuição negativa do setor externo
passou de 2,8 p.p. para 2,5 p.p, respectivamente. Do
ponto de vista da oferta agregada, em comparação ao
primeiro trimestre do ano anterior, a indústria teve
expansão de 3,5%, a agropecuária cresceu 3,1% e o
setor de serviços, 4,0%.

6. O Índice de Atividade Econômica do Banco
Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a
produção mensal dos três setores da economia, bem
como para os impostos sobre produtos e, portanto,
constitui importante indicador coincidente da
atividade econômica. Considerando os dados
ajustados sazonalmente, o IBC-Br apresentou
crescimento de 0,5% em março, após elevação de
0,4% em fevereiro e de 0,7% em janeiro, e, dessa
forma, variou 1,3% no primeiro trimestre. Persiste a
tendência de moderação da taxa de crescimento do
indicador no acumulado em doze meses, reduzindo-
se de 7,3%, em fevereiro, para 6,5% em março, em
direção a níveis mais sustentáveis no longo prazo.
O Índice de Confiança de Serviços (ICS), da
Fundação Getulio Vargas (FGV), recuou, na margem,
1,4% em maio, depois de ter avançado 3,0% em abril
e caído 1,9% em março. Assim, o nível do indicador
em maio ficou 0,1% acima do valor medido em maio
de 2010, e o nível médio dos cinco primeiros meses
de 2011 posiciona-se 0,4% abaixo do nível médio
do período correspondente em 2010.

7. A atividade fabril apresentou queda em abril, com
recuo de 2,1% da produção industrial, de acordo com
a série geral dessazonalizada pelo IBGE, após
registrar avanço de 1,1% em março – mês em que
atingiu novo recorde histórico – e de 1,9% em
fevereiro, na comparação mensal. A taxa de
crescimento da média móvel trimestral ficou em
0,3% no período de fevereiro a abril, situando-se em
patamar inferior ao crescimento de 1,1% medido no
período de janeiro a março. Na comparação com o
mesmo mês do ano anterior, a produção apresentou
recuo de 1,3% em abril. No acumulado em doze
meses, a produção industrial mostrou expansão de
5,5% em abril, ante 6,8% em março, continuando
em processo de moderação do ritmo de crescimento.
Na comparação com dezembro de 2008, mês de
menor medição da produção industrial durante a crise
de 2008/2009, o crescimento acumulado até abril foi
de 25,1%. A dinâmica de recuperação pós-crise foi
amparada, parcialmente, pelo crescimento do
financiamento da atividade industrial por parte de
instituições financeiras públicas.

8. Entre as categorias de uso da indústria, segundo
dados dessazonalidados pelo IBGE, houve recuo na
produção de todas as categorias em abril: a produção
de bens intermediários recuou 0,6%; a de bens de
capital, 2,9%; a de bens de consumo não duráveis e
semiduráveis, 1,5%; e a de duráveis, 10,1%. Já em
doze meses até abril, a produção de bens
intermediários registrou expansão de 5,8%, a
produção de bens de consumo não duráveis e
semiduráveis, 2,6%, e a produção de bens duráveis
avançou 3,4%. Na mesma base de comparação, o
crescimento da atividade da indústria de bens de
capital é o maior entre as categorias de uso, com
expansão de 13,7%. Tal comportamento evidencia a
robustez do investimento, fator relevante na
retomada econômica do período pós-crise.

9. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas
cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem
ajuste sazonal, passou de 6,5% em março para 6,4%
em abril, inferior aos 7,3% registrados em abril de 2010.
Após atingir 9,0% em março de 2009, a taxa observada
não apenas recuou significativamente, como também
atingiu o mínimo histórico para o mês de abril na série
iniciada em março de 2002. A taxa de desocupação
dessazonalizada registrou 6,0% em abril, com recuo
de 0,1 p.p. comparativamente à de março. O emprego,
medido pelo número de ocupados nas seis maiores
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 131
regiões metropolitanas, na comparação com o mesmo
mês do ano anterior, apresentou elevação de 2,3% em
abril. Dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e
Emprego (MTE) indicam crescimento no setor formal
em onze dos últimos doze meses. Em abril, houve
criação de 272,2 mil postos de trabalho (305,1 mil em
abril de 2010), enquanto em março houve criação de
92,7 mil postos de trabalho. Os setores que mais
contribuíram para o aumento do número de empregos
formais, em abril, foram os de serviços e da indústria
de transformação. De acordo com a PME, o rendimento
médio real habitual observado em abril recuou 1,8%
em relação a março e avançou 1,8% em comparação a
abril de 2010. Como consequência, a expansão da
massa salarial real, considerando o rendimento médio
real habitual da população ocupada nas seis regiões
metropolitanas, atingiu 4,3% em abril, ante o mesmo
mês de 2010, e permanece como fator-chave para a
sustentação do crescimento da demanda doméstica.

10. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do
Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE, o volume de
vendas do comércio ampliado recuou 2,5% em março
na comparação com o mesmo mês do ano anterior,
depois de registrar alta de 14,7% em fevereiro e de
11,2% em janeiro. Na série com ajuste sazonal, a
variação mensal do volume de vendas do comércio
ampliado foi de 1,7% em março, após ter registrado
quedas de 0,5% em fevereiro e de 0,3% em janeiro.
Assim, a taxa de crescimento trimestral do volume de
vendas acelerou para 7,1% no período de janeiro a
março de 2011. Note-se, ainda, que a taxa de
crescimento acumulada em doze meses desacelerou
para 10,2% em março (de 12,4% em fevereiro), e, de
acordo com as duas últimas bases de comparação,
todos os dez segmentos pesquisados mostraram
expansão, com destaques, pela importância, para os
segmentos de Veículos e motos, partes e peças
(expansão de 10,7% no acumulado em doze meses) e
de Móveis e eletrodomésticos (17,2%). Nos próximos
meses, a trajetória do comércio continuará a ser
influenciada pelas transferências governamentais, pelo
ritmo de crescimento da massa salarial real, pela
confiança dos consumidores e pela expansão ainda
mais moderada do crédito.

11. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada
(Nuci) na indústria de transformação, calculado pela
FGV, sem ajuste sazonal, passou de 84,0% em abril
para 84,1% em maio. Ambos os valores situam-se 0,5
p.p. abaixo dos valores observados no mesmo período
de 2010. Com o ajuste sazonal, calculado pela FGV, o
valor do Nuci manteve-se inalterado em 84,4% em
maio. A utilização de capacidade é maior no setor de
materiais de construção (88,5%) e no de bens
intermediários (85,9%). Na margem, o setor de
materiais de construção apresentou elevação do Nuci
de 0,5 p.p., o setor de bens intermediários, de 0,4 p.p.,
o de bens de capital, de 0,1 p.p., enquanto o setor de
bens de consumo apresentou queda de 0,6 p.p. Segundo
os dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI),
dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci atingiu
82,1% em abril, ante 82,6% observados no mês de
março. De fato, as taxas de utilização da capacidade
instalada têm se mostrado relativamente estáveis, em
patamares elevados. O elevado nível de ocupação
reflete a expansão recente da atividade econômica,
cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente
pela maturação dos investimentos. A propósito, a
absorção de bens de capital apresentou crescimento de
20,8% no período de doze meses encerrado em abril,
enquanto a produção de insumos para a construção civil,
de 7,9%. Conforme assinalado em Notas anteriores das
reuniões do Copom, a trajetória da inflação mantém
estreita relação com os desenvolvimentos correntes e
prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens
e de serviços para o adequado atendimento da demanda.

12. O saldo da balança comercial acumulado em doze
meses aumentou de US$23,1 bilhões em abril para
US$23,2 bilhões em maio. Esse resultado adveio de
exportações de US$224,4 bilhões e importações de
US$201,3 bilhões, ou variações de 32,3% e 36,0%,
respectivamente, em relação ao período de doze
meses encerrado em maio de 2010. O déficit em
transações correntes acumulado em doze meses
passou de US$50,0 bilhões em março para US$48,9
bilhões em abril, equivalente a 2,25% do PIB. Por
sua vez, os investimentos estrangeiros diretos
totalizaram US$63,7 bilhões em doze meses até abril,
equivalente a 2,93% do PIB, superando a
necessidade de financiamento externo.

13. A recuperação da economia global segue em
velocidades distintas e com pressões inflacionárias
assimétricas. As evidências apontam moderação da
atividade na margem, em parte refletindo os
desdobramentos do desastre no Japão, as incertezas
132 | Relatório de Inflação | Junho 2011
sobre a recuperação americana, o preço elevado do
petróleo, bem como os efeitos do aperto monetário
em importantes economias emergentes. De fato, o
indicador antecedente composto divulgado pela
Organização para a Cooperação e Desenvolvimento
Econômico (OCDE), por exemplo, sinalizou
continuidade da recuperação mundial em março, mas
com certa moderação em países emergentes. Já o
Purchasing Managers Index (PMI) para a economia
global, um indicador do nível de atividade na indústria
e no setor de serviços, após atingir em fevereiro o
maior valor registrado desde 2006 (59,2), deslocou-
se para patamares mais baixos – em março (54,5),
abril (51,8) e maio (52,6). Os indicadores PMI
desagregados indicam menor dinamismo nos Estados
Unidos da América (EUA) e na Zona do Euro, sem,
contudo, comprometer a tendência positiva. As
perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro
continuam apresentando fortes assimetrias, pois,
enquanto algumas economias permanecem
impactadas por riscos de insolvência e sujeitas a fortes
ajustes fiscais, o ritmo da expansão continua vigoroso
em outras regiões, como, por exemplo, na Alemanha.
No que se refere à política monetária, as economias
maduras continuaram com posturas excessivamente
acomodatícias. Sobre inflação, os núcleos persistem
em níveis moderados no grupo de países do G3 (EUA,
Zona do Euro e Japão). Nos países emergentes,
observam-se pressões inflacionárias disseminadas e,
desde a última reunião, houve novos apertos das
condições monetárias em diversas economias. Em
particular, o banco central chinês elevou novamente
o requerimento compulsório por parte dos bancos,
totalizando, desde outubro de 2010, oito aumentos de
compulsórios e quatro elevações nas taxas de juros
de referência para depósitos e empréstimos.

14. O preço do barril de petróleo do tipo Brent se
mostrou volátil e permanece acima de US$115 (nível
inferior, contudo, ao observado por ocasião da última
reunião do Copom). Esse nível de preços é consistente
com um quadro de aparente fortalecimento da
demanda global, bem como de elevada instabilidade
política em alguns países do Oriente Médio e,
especialmente, do norte da África. Cabe ressaltar que
a complexidade geopolítica que envolve o setor do
petróleo tende a acentuar o comportamento volátil dos
preços, que é reflexo, também, da baixa
previsibilidade de alguns componentes da demanda
global e da dependência do crescimento da oferta de
projetos de investimentos de longa maturação e de
elevado risco. Em relação às demais commodities,
destaca-se a moderação dos preços internacionais das
agrícolas e metálicas, após sucessivos meses com
elevações relevantes. Em particular, as regras de
apreçamento das principais mineradoras
internacionais para o minério de ferro no terceiro
trimestre devem implicar estabilidade de preços. O
Índice de Preços de Alimentos, calculado pela
Organização das Nações Unidas para Agricultura e
Alimentação (FAO), que compreende 55 itens,
apresentou estabilidade em maio de 2011, mas
continua em patamares elevados em comparação ao
observado no mesmo mês do ano anterior. No passado
recente, a alta volatilidade dos preços das commodities
foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global,
em contexto no qual os mercados financeiros se
ajustam às novas expectativas de crescimento da
demanda e à volatilidade nos mercados de câmbio.

Avaliação prospectiva das tendências da
inflação

15. Os choques identificados, e seus impactos, foram
reavaliados de acordo com o novo conjunto de
informações disponível. O cenário considerado nas
simulações contempla as seguintes hipóteses:
a) a projeção de reajuste no preço da gasolina para o
acumulado de 2011 elevou-se de 2,2% considerados
na reunião do Copom de abril, para 4,0%,
contemplando, portanto, reversão parcial da elevação
de 10,5% ocorrida até maio; enquanto a projeção
para o reajuste no preço do gás de bujão, para o
acumulado de 2011, foi mantida em 0%;
b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia
fixa e de eletricidade, para o acumulado em 2011,
foram mantidas em 2,9% e 2,8%, respectivamente;
c) a projeção de reajuste, construída item a item,
para o conjunto de preços administrados por contrato
e monitorados para o acumulado de 2011, segundo
o cenário de referência, elevou-se para 4,6%, ante
os 4,3% considerados na reunião de abril. Esse
conjunto de preços, de acordo com os dados
publicados pelo IBGE, correspondeu a 29,06% do
total do IPCA de maio;
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 133
d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços
administrados por contrato e monitorados para o
acumulado de 2012, conforme o cenário de
referência, reduziu-se para 4,3%, ante 4,4%
considerados na reunião do Copom de abril. Essa
projeção se baseia em modelos de determinação
endógena de preços administrados, que consideram,
entre outros, componentes sazonais, variações
cambiais, inflação de preços livres e inflação medida
pelo Índice Geral de Preços (IGP); e
e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI
de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no
cenário de referência, de 41 p.b. e de -44 p.b. para o
quarto trimestre de 2011 e de 2012, respectivamente.

16. Em relação à política fiscal, considera-se o
cumprimento da meta de superávit primário de
R$117,9 bilhões (ou cerca de 2,9% do PIB), sem
ajustes, em 2011, conforme parâmetros constantes da
Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011. Além
disso, admite-se, como hipótese de trabalho, superávit
primário de R$139,8 bilhões (ou cerca de 3,1% do
PIB) em 2012, conforme parâmetros constantes do
Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO)
– 2012, inclusive, no que se refere ao aumento
projetado para o salário mínimo em 2012.

17. No conjunto das projeções, foram incorporados
os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos
compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.

18. Desde a última reunião do Copom, a mediana
das projeções coletadas pelo Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos
Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011
recuou para 6,22%, de 6,29%. Para 2012, a mediana
das projeções de inflação se deslocou de 5,00% para
5,10%. Nos casos específicos de bancos, gestoras
de recursos e demais instituições (empresas do setor
real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras),
a mediana das projeções para 2011 se deslocou de
6,26%, 6,48% e 6,19%, para 6,21%, 6,22% e 6,27%,
respectivamente. Para 2012, a mediana das projeções
se deslocou de 4,80%, 5,19% e 4,86%, para 5,00%,
5,40% e 5,00%, na mesma ordem.

19. O cenário de referência leva em conta as hipóteses
de manutenção da taxa de câmbio em 1,60 R$/US$ e
da taxa Selic em 12,00% ao ano (a.a.) em todo o
horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção para a
inflação de 2011 reduziu-se em relação ao valor
considerado na reunião do Copom de abril, e se
encontra acima do valor central de 4,5% para a meta
fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). No
cenário de mercado, que leva em conta as trajetórias
de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin, com
analistas de mercado, no período imediatamente
anterior à reunião do Copom, a projeção de inflação
para 2011 também recuou e se encontra acima do valor
central da meta para a inflação. Para 2012, a projeção
se manteve estável no cenário de referência e no de
mercado e, portanto, permaneceu acima do valor
central da meta em ambos os cenários. Em um cenário
alternativo, que leva em conta a manutenção da taxa
de câmbio, no horizonte relevante, em patamares
semelhantes aos observados no passado recente; e a
trajetória de juros coletada pelo Gerin, a projeção de
inflação para 2011 se encontra acima da meta e em
torno desse valor para 2012.

Implementação da política monetária

20. O Copom avalia que a política monetária deve
contribuir para a consolidação de um ambiente
macroeconômico favorável em horizontes mais
longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de
metas para a inflação, orienta suas decisões de acordo
com os valores projetados para a inflação pelo Banco
Central e com base na análise de cenários alternativos
para a evolução das principais variáveis que
determinam a dinâmica dos preços. O Comitê
entende, também, que riscos baixos para a inflação
subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas
em relação ao comportamento futuro da inflação
plena, facilitam a avaliação de cenários por parte da
autoridade monetária, assim como auxiliam no
processo de coordenação de expectativas dos agentes
econômicos, em particular, dos formadores de
preços. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos
para a inflação subjacente no curto prazo tendem a
potencializar os efeitos das ações de política
monetária, fazendo com que elas possam afetar de
forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena
no futuro. Embora reconheça que outras ações de
política macroeconômica podem influenciar a
trajetória dos preços, o Copom reafirma sua visão
de que cabe especificamente à política monetária
134 | Relatório de Inflação | Junho 2011
manter-se especialmente vigilante para garantir que
pressões detectadas em horizontes mais curtos não
se propaguem para horizontes mais longos.

21. A evidência internacional, no que é ratificada pela
experiência brasileira, indica que taxas de inflação
elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco, tanto
para o financiamento privado quanto para o público,
e ao encurtamento dos horizontes de planejamento,
tanto das famílias quanto das empresas.
Consequentemente, taxas de inflação elevadas
reduzem os investimentos e o potencial de crescimento
da economia, além de terem efeitos regressivos sobre
a distribuição de renda. De outra forma, taxas de
inflação elevadas não trazem qualquer resultado
duradouro em termos de crescimento da economia e
do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuízos
permanentes para essas variáveis no médio e no longo
prazo. Assim, a estratégia adotada pelo Copom visa
assegurar a convergência da inflação para a trajetória
de metas, o que exige a pronta correção de eventuais
desvios em relação a essa trajetória. Tal estratégia leva
em conta as defasagens do mecanismo de transmissão
e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente
ao processo de formulação e de implementação da
política monetária.

22. Como consequência da estabilização e da
correção de desequilíbrios, as quais determinaram
mudanças estruturais importantes, o processo de
amadurecimento do regime de metas se encontra em
estágio avançado, e isso se reflete favoravelmente
na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da
política monetária. Evidências a esse respeito são
oferecidas, entre outros, pelo cumprimento das metas
para a inflação nos últimos sete anos, ao mesmo
tempo em que as taxas reais de juros recuaram.
Progressos na estrutura dos mercados financeiros,
redução do prêmio de risco cambial e do
inflacionário, entre outros, parecem ter determinado
redução significativa da taxa neutra. Também
contribuiu para isso a geração de superávits primários
consistentes com a manutenção de tendência
decrescente para a relação entre dívida pública e PIB.
Em outra perspectiva, alguns desses
desenvolvimentos, combinados a outros, como o
alargamento de prazo dos contratos, também sugerem
que o poder da política monetária no Brasil vem
aumentando ao longo dos últimos anos, não obstante
a substancial incerteza que envolve o
dimensionamento de variáveis não observáveis. O
Comitê também pondera que há evidências de que a
tração da política monetária aumentou no passado
recente e, comparativamente ao que se observava
há alguns anos, atualmente pressões inflacionárias
são contidas com mais eficiência por meio de ações
de política monetária.

23. O Copom observa que, nos mercados internacionais,
a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde
sua última reunião, em grande parte, alimentadas por
extraordinários níveis de liquidez e por incertezas
crescentes quanto à recuperação da atividade global.
Nesse período, aumentaram as preocupações com
dívidas de países e de bancos europeus e com a
possibilidade de desaceleração da atividade econômica
na China. Observou-se recuo nos preços de importantes
commodities, notadamente das agrícolas e, ao mesmo
tempo, certa estabilidade na cotação da moeda norte
americana. De modo geral, as perspectivas para o
financiamento externo da economia brasileira seguem
favoráveis. Em outra frente, a trajetória dos índices de
preços mostra clara disseminação de pressões
inflacionárias nas principais economias.

24. O Copom pondera que, embora esteja em curso
moderação, em ritmo ainda incerto, da expansão da
demanda doméstica, são favoráveis as perspectivas
para a atividade econômica, como, inclusive,
sugerem informações preliminares sobre o ritmo de
crescimento da economia neste trimestre. Essa
avaliação encontra suporte em sinais que, apesar de
indicarem certo arrefecimento, apontam que a
expansão da oferta de crédito tende a persistir tanto
para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas; e
no fato de a confiança de consumidores e de
empresários se encontrar em níveis historicamente
elevados, a despeito de acomodação na margem,
entre outros fatores. O Comitê entende,
adicionalmente, que o dinamismo da atividade
doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do
mercado de trabalho, que se reflete em taxas de
desemprego historicamente baixas e em substancial
crescimento dos salários.

25. O Copom entende que o cenário prospectivo para a
inflação, desde sua última reunião, mostra sinais mais
favoráveis. No último trimestre de 2010 e no primeiro
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 135
deste ano, a inflação foi forte e negativamente
influenciada por choques de oferta domésticos e
externos. As evidências sugerem que os preços ao
consumidor já incorporaram grande parte dos efeitos
diretos desses choques. Também foram relevantes
efeitos diretos da concentração atípica de reajustes de
preços administrados ocorrida no primeiro trimestre
deste ano, que, em casos específicos, mostram sinais
de reversão. O Comitê pondera que esses efeitos ainda
deverão impactar indiretamente a dinâmica dos preços
ao consumidor, entre outros mecanismos, via inércia.
Ao mesmo tempo, avalia como relevantes os riscos
derivados da persistência do descompasso entre as taxas
de crescimento da oferta e da demanda, apesar dos sinais
de que esse descompasso tende a diminuir. Destaca,
além disso, a estreita margem de ociosidade dos fatores
de produção, especialmente de mão de obra, e pondera
que, em tais circunstâncias, um risco muito importante
reside na possibilidade de concessão de aumentos de
salários incompatíveis com o crescimento da
produtividade e suas repercussões negativas sobre a
dinâmica da inflação. Também são relevantes os riscos
associados à trajetória dos preços das commodities nos
mercados internacionais, que, a despeito de mais
recentemente ter mostrado sinais de moderação, tem
se apresentado envolta em grande incerteza.

26. O Copom prevê dois momentos distintos para a
trajetória de inflação, segundo o cenário central
para 2011. Neste trimestre e no seguinte, a inflação
acumulada em doze meses tende a permanecer em
patamares superiores àquele observado no primeiro
trimestre. Isso, em grande parte, explica-se pela
elevada inércia trazida de 2010, pela duração de
choques que atingiram a economia no final do ano
passado, que se estenderam para o primeiro trimestre
deste ano, e pelo fato de as projeções de inflação para
o trimestre junho/agosto de 2011 apontarem taxas
médias mensais superiores às registradas no mesmo
período de 2010. Entretanto, a partir do quarto
trimestre, o cenário central indica tendência declinante
para a inflação acumulada em doze meses, ou seja,
deslocando-se na direção da trajetória de metas.

27. O Copom reafirma que o cenário central para a
inflação leva em conta a materialização das trajetórias
com as quais trabalha para as variáveis fiscais. Importa
destacar que a geração de superávits primários
compatíveis com as hipóteses de trabalho
contempladas nas projeções de inflação, além de
contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas
de crescimento da demanda e da oferta, solidificará a
tendência de redução da razão dívida pública sobre
produto. A propósito, cabe enfatizar que, desde o início
deste ano, importantes decisões foram tomadas e
executadas, e reforçam a visão de que está em curso
um processo de consolidação fiscal.

28. O Copom destaca que o cenário central também
contempla moderação na expansão no mercado de
crédito, para a qual contribuem ações
macroprudenciais e ações convencionais de política
monetária recentemente adotadas. Ainda sobre esse
mercado, o Comitê considera oportuna a introdução
de iniciativas no sentido de moderar concessões de
subsídios por intermédio de operações de crédito.

29. Em suma, o Copom reconhece um ambiente
econômico em que prevalece nível de incerteza
acima do usual, e identifica riscos à concretização
de um cenário em que a inflação convirja
tempestivamente para o valor central da meta. Desde
a última reunião, no âmbito externo, as evidências
apontam moderação no processo de recuperação em
que se encontram as economias do G3 e, em outra
perspectiva, ainda revelam influência ambígua sobre
o comportamento da inflação doméstica. No âmbito
interno, ações macroprudencias e, principalmente,
ações convencionais de política monetária
recentemente implementadas ainda terão seus efeitos
incorporados à dinâmica dos preços. Embora
incertezas crescentes que cercam o cenário global e,
em escala bem menor, o cenário doméstico, não
permitam identificar com clareza o grau de
perenidade de pressões inflacionárias recentes, o
Comitê avalia que o cenário prospectivo para a
inflação mostra sinais mais favoráveis.

30. Nesse contexto, dando seguimento ao processo
de ajuste gradual das condições monetárias, o Copom
decidiu, por unanimidade, elevar a taxa Selic para
12,25% a.a., sem viés. Considerando o balanço de
riscos para a inflação, o ritmo ainda incerto de
moderação da atividade doméstica, bem como a
complexidade que envolve o ambiente internacional,
o Comitê entende que a implementação de ajustes
das condições monetárias por um período
suficientemente prolongado continua sendo a
136 | Relatório de Inflação | Junho 2011
estratégia mais adequada para garantir a
convergência da inflação para a meta em 2012.

31. A demanda doméstica se apresenta robusta, em
grande parte devido aos efeitos de fatores de
estímulo, como o crescimento da renda e a expansão
do crédito. Além disso, em que pese iniciativas
recentes apontarem contenção das despesas do setor
público, impulsos fiscais e creditícios foram
aplicados na economia nos últimos trimestres, e
ainda deverão contribuir para a expansão da
atividade e, consequentemente, para que o nível de
ociosidade dos fatores se mantenha em patamares
baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto,
contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas
tomadas durante a crise financeira de 2008/2009, os
das recentes ações macroprudenciais e,
principalmente, os das ações convencionais de
política monetária implementadas neste ano. Esses
elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e
parafiscal são parte importante do contexto no qual
decisões futuras de política monetária serão tomadas,
com vistas a assegurar a convergência tempestiva
da inflação para a trajetória de metas.

32. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitê
voltará a se reunir em 19 de julho de 2011, para as
apresentações técnicas, e no dia seguinte, para
deliberar sobre a política monetária, conforme
estabelecido pelo Comunicado nº 20.223, de 15 de
outubro de 2010.

Sumário dos dados analisados pelo
Copom

Inflação

33. O IPCA variou 0,47% em maio, ante 0,77% em
abril, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE.
Nos primeiros cinco meses do ano, o IPCA atingiu
3,71%, ante 3,09% no mesmo período do ano
anterior. Nos últimos doze meses até maio, o índice
variou 6,55%, comparativamente a 6,51% em abril.
A variação dos preços livres diminuiu de 0,56% em
abril, para 0,44% em maio, refletindo a desaceleração
nos preços comercializáveis, de 0,60% para 0,36%
no mesmo período. Os preços dos bens não
comercializáveis variaram 0,50% em maio, ante
0,52% no mês anterior. O segmento de preços
monitorados apresentou variação de 0,55% em maio,
ante 1,29% em abril, influenciado pela redução de
11,65% no item passagens aéreas. Os grupos
Alimentação e bebidas e Habitação apresentaram as
maiores contribuições para o aumento do índice no
mês, 0,15 p.p. e 0,13 p.p., respectivamente. O índice
de difusão situou-se em 60,94% em maio,
comparativamente a 59,38% em abril.

34. Os preços livres aumentaram 6,80% no acumulado
em doze meses até maio, ante 6,84% em abril,
enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu
5,96%, ante 5,73% nos mesmos períodos
considerados. Entre os preços livres, a variação em
doze meses dos produtos comercializáveis passou de
6,03% para 5,96% até maio, enquanto as dos não
comercializáveis, de 7,55% para 7,53%. Os preços
do segmento de serviços, que apresentam maior grau
de persistência, atingiram variação de 8,54% em maio,
ante 8,57% em abril e 6,79% em maio do ano anterior.

35. Das três medidas de núcleo do IPCA calculadas
pelo Banco Central, apenas uma registrou ligeira
aceleração no acumulado de doze meses encerrado
em maio. Na comparação mensal, entretanto, apenas
o núcleo de dupla ponderação registrou diminuição,
atingindo 0,59% em maio, ante 0,68% em abril,
acumulando elevação de 6,68% em doze meses até
maio, ante 6,66% no mês anterior. O núcleo por
exclusão, que exclui dez itens de alimentação no
domicílio e combustíveis, variou 0,54% em maio,
ante 0,52% em abril, acumulando 6,30% em doze
meses, comparativamente a 6,32% em abril. A
medida de núcleo que adota o critério de médias
aparadas com suavização variou 0,62% em maio,
ante 0,60% no mês anterior, acumulando elevação
de 5,84% em doze meses até maio, mesmo patamar
observado até o mês anterior.

36. O IGP-DI variou 0,01% em maio, após
crescimento de 0,50% em abril, acumulando
elevações de 3,08% no ano e de 9,14% em doze
meses, comparativamente a 10,84% em abril, de
acordo com a FGV. No mês, a desaceleração resultou
de queda no IPA e de arrefecimento no IPC. O INCC
manteve trajetória ascendente.

37. O IPA apresentou variação de 0,63% no mês,
ante 0,24% em abril, acumulando variações de 2,42%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 137
no ano e de 3,07% em doze meses. Os preços dos
produtos agropecuários registraram retração de
3,19% em maio, ante queda de 0,66% em abril,
acumulando 1,63% no ano e 21,28% em doze meses.
Os preços dos produtos industriais variaram 0,32%
no mês, ante 0,58% em abril, acumulando altas de
2,71% no ano e de 6,85% em doze meses.
Relativamente aos produtos agropecuários, a
desaceleração foi influenciada pela queda mais
acentuada do preço do algodão, -25,46%, ante -
10,35% em abril, e pelas retrações nos preços dos
subitens ovos e bovinos com variações respectivas
de -11,25% e de -2,33% em maio, comparativamente,
na ordem, ao aumento de 8,39% e à queda de 1,05%
no mês anterior. Entre os produtos industriais, a
principal contribuição para a desaceleração decorreu
do comportamento dos preços de derivados de
petróleo e álcool com variação de -2,46% em maio,
ante 2,63% em abril.

38. O IPC-DI aumentou 0,51% em maio, após alta de
0,95% em abril, acumulando crescimento de 3,98%
no ano e de 6,37% em doze meses. No mês, houve
desaceleração em seis dos sete grupos que compõem
o índice, com destaque para o grupo alimentação que
registrou incremento de 0,47%, ante crescimento de
1,04% no mês anterior. O INCC-DI apresentou
crescimento de 2,94% no mês, relativamente a 1,06%
em abril, respondendo à aceleração tanto nos preços
de mão de obra, 5,48% ante 1,74%, quanto nos preços
de materiais de construção, 0,51%, ante 0,42%. O
INCC-DI acumula variações de 5,21% no ano e de
8,52% em doze meses.

39. O Índice de Preços ao Produtor – Indústria da
Transformação (IPP/IT) apresentou alta de 0,34%
em abril, ante 0,39% em março, acumulando 1,74%
no ano e 6,73% nos últimos doze meses encerrados
em abril, ante 6,81% no mês anterior. A variação do
índice, no acumulado em doze meses, refletiu mais
acentuadamente a elevação dos preços nos setores
de produtos alimentícios, produtos químicos e
produtos derivados de petróleo e biocombustíveis.

40. O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) recuou
1,64% em abril e 4,47% em maio, após ter acumulado
alta de 42,3% entre junho de 2010 e março de 2011.
No mês de maio, a queda do IC-Br refletiu os recuos
de 6,58%, 2,32% e 1,56% dos subíndices referentes
aos segmentos agropecuária, metal e energia,
respectivamente.

Atividade econômica

41. O PIB cresceu 1,3% no primeiro trimestre de
2011, ante o trimestre imediatamente anterior,
considerando dados com ajuste sazonal, segundo
informações divulgadas pelo IBGE. Sob a ótica da
oferta, todos os setores apresentaram variação
positiva nessa base de comparação, com destaque
para o crescimento do setor primário, 3,3%, seguido
da indústria, 2,2%, e dos serviços, 1,1%. Pela ótica
da demanda agregada destacou-se a FBCF, com
aumento de 1,2% na margem. Os dois componentes
de consumo também apresentaram variações
positivas, com crescimento do consumo das famílias
de 0,6% e elevação do consumo do governo de 0,8%.
Nos componentes relacionados ao setor externo,
houve retração de 3,2% nas exportações e de 1,6%
nas importações de bens e serviços.

42. Na comparação com o primeiro trimestre de 2010,
o PIB cresceu 4,2%, refletindo crescimentos de 4%
no setor de serviços, de 3,5% na indústria e de 3,1%
na agricultura. Pelo lado da demanda, destacou-se a
alta dos investimentos, 8,8%. O consumo das famílias
permaneceu com taxa de expansão superior à do PIB,
5,9%, enquanto o consumo do governo registrou
expansão mais moderada, 2,1%. As contas externas
continuam a apresentar contribuição negativa para o
PIB, -1,1 p.p., com elevação das exportações de 4,3%,
em ritmo menos intenso do que as importações, que
aumentaram 13,1%.

43. As vendas do comércio ampliado, que inclui
veículos e materiais de construção, aumentaram
1,7% em março em relação a fevereiro, segundo
dados dessazonalizados da PMC, do IBGE, após
contração de 0,5% em fevereiro. Em consequência,
a média do primeiro trimestre do ano cresceu 0,8%
relativamente ao quarto trimestre de 2010. Na
comparação mensal com ajuste sazonal, houve alta
em oito dos dez segmentos pesquisados, com
destaque para o crescimento de 3,8% em Veículos e
motos, partes e peças; de 3,5% em Equipamentos e
materiais para escritório e de 2,7% em Material de
construção. Para o comércio varejista, o volume de
vendas apresentou alta de 1,2% em março,
138 | Relatório de Inflação | Junho 2011
comparativamente ao mês anterior, na série com
ajuste sazonal, após alta de 0,3% em fevereiro,
enquanto a média trimestral registrou crescimento
de 2,3% no primeiro trimestre de 2011 em relação
ao último trimestre do ano anterior.

44. Considerando os dados observados, as vendas
do comércio ampliado registraram retração
interanual de 2,5% em março, primeira retração nessa
base de comparação desde abril de 2009, decorrente
da queda de 12,8% nas vendas de automóveis. No
acumulado de doze meses, o desempenho do
comércio ampliado apresentou incremento de 10,2%,
favorecido pela alta nas vendas nos segmentos
relativos a Equipamento e material para escritório,
20,6%, Móveis e eletrodomésticos, 17,2%, e
Material de construção, 15,3%.

45. As vendas de autoveículos pelas concessionárias,
incluindo automóveis, comerciais leves, caminhões
e ônibus, registraram aumento mensal de 2,6% em
maio, de acordo com dados da Federação Nacional
da Distribuição de Veículos Automotores
(Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central,
acumulando alta de 0,8% no trimestre encerrado em
maio, em relação ao finalizado em fevereiro. As
vendas de autoveículos cresceram 8,8% no
acumulado do ano, com destaque para as elevações
em ônibus, 25,9%, comerciais leves, 19%, e
caminhões, 17,6%. No acumulado em doze meses
encerrado em maio houve elevação de 9,7%,
sobressaindo o crescimento de 29,3% em caminhões
e de 23,9% em comerciais leves e ônibus.

46. O índice de quantum das importações de bens
de capital, divulgado pela Fundação Centro de
Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado
sazonalmente pelo Banco Central, registrou
expansão de 11,6% em abril, ante março. A análise
dos dados observados indicou crescimento de 32%
na comparação com abril de 2010, de 28,3% no
primeiro quadrimestre do ano, e de 44,4% no
acumulado em doze meses.

47. A produção de bens de capital registrou
retração de 2,9% em abril, acumulando alta de
4,6% no trimestre, relativamente ao finalizado em
janeiro, de acordo com dados dessazonalizados da
Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física
(PIM-PF), do IBGE. O resultado mensal refletiu,
especialmente, contrações de 15% da produção de
bens de capital para a agricultura, de 9,2% para
construção, e de 7% para fins industriais, enquanto
os segmentos de equipamentos para o setor de
energia elétrica e de peças agrícolas apresentaram
aumentos de 5,1% e de 2,3%, respectivamente. A
produção de bens de capital cresceu 0,1% na
comparação com abril de 2010, acumulando
elevações de 6,2% no ano e de 13,7% no período
de doze meses encerrado em abril.

48. A produção de insumos típicos da construção civil
apresentou retração de 2,7% em abril, ante março, e
estabilidade no trimestre encerrado em abril, em
relação ao finalizado em janeiro, pela série com
ajuste sazonal. O segmento registrou declínio de
1,9% em relação a abril de 2010, mas acumula
crescimento de 3,5% no ano e de 7,9% nos últimos
doze meses.

49. Os desembolsos do Banco Nacional de
Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES)
somaram R$167,9 bilhões no acumulado dos últimos
doze meses encerrados em março, representando
aumento de 16,6% em relação a igual período de
2010, com ênfase nas expansões de 27,3% dos
recursos direcionados à indústria de transformação
e de 15,1% à agropecuária. No primeiro trimestre
do ano, os desembolsos decresceram 2,2% na
comparação com igual período do ano anterior, com
40% do valor total destinado ao setor de
infraestrutura, seguido pela indústria, 31%, comércio
e serviços, 20%, e agropecuária, 9%.

50. A produção da indústria geral recuou 2,1% em
abril em relação ao mês anterior, pela série com
ajuste sazonal da PIM-PF, do IBGE, com destaque
para a contração de 10,1% em bens de consumo
duráveis. Em relação a abril de 2010, a produção da
indústria decresceu 1,3%, sobressaindo-se as
contrações de 5,6% em bens de consumo duráveis e
de 2% em bens de consumo semi e não duráveis. As
elevações no acumulado do ano e no período de doze
meses encerrado em abril atingiram 1,6% e 5,4%,
respectivamente, em relação a iguais períodos do ano
anterior, com ênfase no crescimento da indústria de
bens de capital, de 6,2% e de 13,7%, nas mesmas
bases de comparação.

Junho 2011 | Relatório de Inflação | 139
51. O Nuci da indústria de transformação, calculado
pela FGV, manteve-se estável em maio ante abril,
em 84,4%, segundo dados dessazonalizados. O
resultado refletiu as elevações de 0,5 p.p. em
material de construção, de 0,4 p.p. em bens
intermediários, e de 0,1 p.p. em bens de capital,
enquanto bens de consumo apresentaram retração
de 0,6 p.p., na comparação mensal. Considerada a
série observada, o Nuci recuou 0,5 p.p. em relação
a maio de 2010, influenciado pelas quedas nos
indicadores das indústrias de material de
construção, -2,6 p.p.; de bens de consumo, -2,1 p.p.;
e de bens intermediários, -0,3 p.p.; e pelo aumento
de 2,4 p.p. em bens de capital.

52. A produção de autoveículos atingiu 303,5 mil
unidades em maio, de acordo com dados da
Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos
Automotores (Anfavea), queda de 0,9% em relação
a abril, considerados dados ajustados sazonalmente
pelo Banco Central. A produção do setor registrou
expansões de 2,1% em relação a maio de 2010 e de
3,7% no acumulado do ano.

53. O licenciamento de autoveículos, segundo dados
da Anfavea, apresentou expansão de 3,5% em maio,
ante abril, pela série dessazonalizada pelo Banco
Central, e de 26,9% em relação a maio de 2010. As
exportações apresentaram variações de -13,5% e de
-5,2% nas mesmas bases de comparação. No
acumulado do ano, o licenciamento aumentou 8,9%
e a exportação, 5,7% e, em doze meses, essas
variações atingiram 4,2% e 4,9%, na ordem.

54. O Levantamento Sistemático da Produção
Agrícola (LSPA), do IBGE, projetou safra de grãos
para 2011 de 161,2 milhões de toneladas, 7,8%
superior à registrada em 2010. Considerando-se as
principais culturas, projetam-se expansões nas safras
de arroz e feijão, de 18% e 19,2%, respectivamente,
além de incrementos de 8,4% na colheita de soja e
de 3,9% na de milho.

Expectativas e sondagens

55. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
de Expectativas do Consumidor, da FGV, de
abrangência nacional, recuou 2,4% em maio,
situando-se em 115,4 pontos, menor patamar desde
março de 2010. O resultado refletiu igual retração
de 2,4% nos Índices de Expectativas (IE) e da
Situação Atual (ISA). Na comparação interanual, o
ICC apresentou retração de 1,2%, a primeira queda
na comparação interanual desde outubro de 2009,
influenciado pelo declínio de 5,8% no IE, em parte
compensando pelo crescimento de 6% no ISA.

56. O Índice de Confiança da Indústria (ICI),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
Conjuntural da Indústria de Transformação, da FGV,
declinou 1,2% em maio, para 109,9 pontos. O
resultado decorreu das contrações de 1,7% no Índice
de Situação Atual (ISA) e de 0,6% no Índice de
Expectativas (IE). O ICI apresentou desempenho
desfavorável pelo quinto mês consecutivo na
comparação interanual, com queda de 5,3% em
relação a maio de 2010, resultado de variações de -
6,4% no ISA e de -4,2% no IE.

57. O ICS, da FGV, registrou declínio mensal de
1,4% em maio, dados sem ajustes sazonais. Quando
comparado ao mesmo mês do ano anterior observou-
se estabilidade. O resultado no mês decorreu da
combinação de retrações tanto na avaliação do
momento atual quanto das expectativas. O ISA
reduziu-se 2,1% e o IE decresceu 0,7% em relação
ao mês anterior. Em relação a maio de 2010, houve
retração de 0,2% no ISA-S e alta de 0,3% no IE-S.

Mercado de trabalho

58. Dados divulgados pelo Cadastro Geral dos
Empregados e Desempregados (Caged) do MTE
apontaram geração de 272,2 mil postos de trabalho
em abril, representando expansão de 0,4% em
relação a março, considerados dados
dessazonalizados. Os setores que mais contribuíram
para o crescimento de empregos no mercado formal
foram serviços, 114,4 mil; indústria de
transformação, 51,3 mil; e comércio, 41,6 mil. No
acumulado do ano, o saldo atingiu 797,8 mil, ante
962,3 mil vagas geradas em igual período de 2010.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 141
Administração do Banco Central do Brasil
Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)
Apêndice
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 143
Administração do Banco Central do Brasil
Diretoria Colegiada
Alexandre Antonio Tombini
Presidente
Aldo Luiz Mendes
Diretor
Altamir Lopes
Diretor
Anthero de Moraes Meirelles
Diretor
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Diretor
Luiz Awazu Pereira da Silva
Diretor
Sidnei Corrês Marques
Diretor
144 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)
Membros
Alexandre Antonio Tombini
Presidente
Aldo Luiz Mendes
Diretor
Altamir Lopes
Diretor
Anthero de Moraes Meirelles
Diretor
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Diretor
Luiz Awazu Pereira da Silva
Diretor
Sidnei Corrêa Marques
Diretor
Demais participantes
Tulio José Lenti Maciel
Chefe do Departamento Econômico (Depec)
Adriana Soares Sales
Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep)
João Henrique de Paula Freitas Simão
Chefe do Departamento de Operações do Mercado
Aberto (Demab)
Daso Maranhão Coimbra
Chefe do Departamento de Operações Bancárias e de
Sistema de Pagamentos (Deban)
Márcio Barreira de Ayrosa Moreira
Chefe do Departamento de Operações das Reservas
Internacionais (Depin)
Renato Jansson Rosek
Chefe do Departamento de Relacionamento com
Investidores e Estudos Especiais (Gerin)
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 145
Siglas
a.a. Ao ano
a.t. Ao trimestre
Abras Associação Brasileira de Supermercados
ACC Adiantamento de Contratos de Câmbio
ACSP Associação Comercial de São Paulo
BCE Banco Central Europeu
BIS Banco de Compensações Internacionais
BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
BNDESpar BNDES Participações S. A.
BoE Banco da Inglaterra
BoJ Banco do Japão
BPC Banco do Povo da China
Caged Cadastro Geral de Empregados e Desempregados
CCR Convênio de Pagamentos e Créditos Recíprocos
CDs Centros de Distribuição
CGFS Comitê sobre o Sistema Financeiro Global
CMN Conselho Monetário Nacional
CNI Confederação Nacional da Indústria
Copom Comitê de Política Monetária
CRB Commodity Research Bureau
CVM Comissão de Valores Mobiliários
DAX Deutscher Aktienindex
DES Direitos Especiais de Saque
DI DepósitoInterfnanceiro
DLSP Dívida Líquida do Setor Público
DPS Demanda potencial por Serviços
Embi+ Emerging Markets Bond Index Plus
EUA Estados Unidos da América
FAO Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação
FBCF Formação Bruta de Capital Fixo
Fecomercio SP Federação do Comércio do Estado de São Paulo
Fecomércio-RJ Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro
Fed Federal Reserve
Fenabrave Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores
FGTS Fundo de Garantia do Tempo de Serviço
FGV Fundação Getulio Vargas
Finame Agência Especial de Financiamento Industrial
FMI Fundo Monetário Internacional
FOMC Comitê Federal de Mercado Aberto
146 | Relatório de Inflação | Junho 2011
FTSE 100 Financial Times Securities Exchange Index
Funcex Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior
Gerin Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais
HP Hodrick e Prescott
IBC-Br Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil
IBGE InstitutoBrasileirodeGeografaeEstatística
Ibovespa Índice da Bolsa de Valores de São Paulo/ Índice da Bovespa
IC-Br Índice de Commodities – Brasil
ICC ÍndicedeConfançadoConsumidor
Icea Índice de Condições Econômicas Atuais
ICI ÍndicedeConfançadaIndústria
ICMS Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços
ICS ÍndicedeConfançadeServiços
IE Índice de Expectativas
IEC Índice de Expectativas do Consumidor
IED Investimentos Estrangeiros Diretos
IGP Índice Geral de Preços
IGP-DI Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna
IGP-M Índice Geral de Preços – Mercado
IIF Institute of International Finance
INC ÍndiceNacionaldeConfança
INCC Índice Nacional de Custo da Construção
Inec Índice Nacional de Expectativa do Consumidor
INSS Instituto Nacional do Seguro Social
IOF Imposto sobre Operações Financeiras
IPA Índice de Preços ao Produtor Amplo
IPA-DI Índice de Preços ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna
IPC Índice de Preços ao Consumidor
IPCA Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo
IPC-DI Índice de Preços ao Consumidor – Disponibilidade Interna
IPCH Índice de Preços ao Consumidor Harmonizado
IPI Imposto sobre Produtos Industrializados
IPVA Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores
ISA Índice da Situação Atual
LDO Lei de Diretrizes Orçamentárias
LFT Letras Financeiras do Tesouro Nacional
LTN Letras do Tesouro Nacional
MTE Ministério do Trabalho e Emprego
NTN-B Nota do Tesouro Nacional – Série B
Nuci Nível de Utilização da Capacidade Instalada
OCDE Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico
p.b. Pontos base
p.p. Pontos percentuais
PAC Programa de Aceleração do Crescimento
PEA População Economicamente Ativa
PIB Produto Interno Bruto
PII Posição Internacional de Investimento
Pimes Pesquisa Industrial Mensal – Emprego e Salário
PIM-PF Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física
PLDO Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 147
PMC Pesquisa Mensal do Comércio
PME Pesquisa Mensal de Emprego
PMI Índice Gerente de Compras
POF Pesquisa de Orçamentos Familiares
PPC Paridade do Poder de Compra
RMC Região Metropolitana de Curitiba
S&P 500 Standard and Poor's 500
Selic Sistema Especial de Liquidação e de Custódia
Sensex Bombay Stock Exchange Sensitive Index
SIT Sondagem da Indústria de Transformação
UCI Utilização da Capacidade Instalada
UE União Europeia
VAB Valor Adicionado Bruto
VAR Vetor Autorregressivo
VIX Chicago Board Options Exchange Volatility Index
WEO Perspectivas da Economia Mundial
WTI West Texas Intermediate
XU100 Istanbul Stock Exchange National 100 Index

ISSN 1517‑6576 CGC 00.038.166/0001‑05

Relatório de Inflação

Brasília

v. 13

nº 2

jun.

2011

p. 1‑147

Relatório de Inflação
Publicação trimestral do Comitê de Política Monetária (Copom), em conformidade com o Decreto nº 3.088, de 21 de junho de 1999. Os textos e os correspondentes quadros estatísticos e gráficos são de responsabilidade dos seguintes componentes: Departamento Econômico (Depec) (E-mail: depec@bcb.gov.br) Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) (E-mail: conep.depep@bcb.gov.br) Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) (E-mail: gerin@bcb.gov.br)

É permitida a reprodução das matérias, desde que mencionada a fonte: Relatório de Inflação, volume 13, nº 2.

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2 Produção _____________________________________________________________________14 Produção industrial _____________________________________________________________14 Serviços ______________________________________________________________________15 Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil ______________________________15 1.1 Comércio _____________________________________________________________________ 11 1.5 Investimentos _________________________________________________________________17 1. monetária e fiscal 27 3.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________22 2.4 Núcleos ______________________________________________________________________21 2.6 Conclusão ____________________________________________________________________22 Políticas creditícia.1 Crédito _______________________________________________________________________27 Operações de crédito com recursos direcionados ______________________________________28 Operações de crédito com recursos livres ____________________________________________29 Taxa de juros e inadimplência _____________________________________________________29 3.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________16 Emprego _____________________________________________________________________16 1.Índice Apresentação Sumário executivo Nível de atividade 5 7 11 1.3 Monitorados __________________________________________________________________21 2.1 Índices gerais __________________________________________________________________19 2.2 Agregados monetários ___________________________________________________________ 30 Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________30 Mercado de capitais _____________________________________________________________31 3.3 Política fiscal __________________________________________________________________31 Necessidades de financiamento do setor público ______________________________________32 .6 Conclusão ____________________________________________________________________18 Preços 19 2.4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________16 1.2 Índices de preços ao consumidor __________________________________________________20 2.

1 Atividade econômica ____________________________________________________________45 4.3 Mercados financeiros internacionais ________________________________________________49 4.4 Conclusão ____________________________________________________________________36 Economia internacional 45 4.4 Commodities __________________________________________________________________51 4.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária ________________81 6.Operações do Banco Central no mercado aberto ______________________________________34 Dívida mobiliária federal ________________________________________________________34 Dívida líquida do setor público ____________________________________________________35 3.6 Projeções para o balanço de pagamentos relativas a 2011 _______________________________63 5.3 Pressupostos e previsão de inflação ________________________________________________87 Boxes Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços no IPCA ______________________23 Impulso Fiscal ____________________________________________________________________37 Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais _______________________________________41 Evolução dos Preços das Commodities e Inflação Mundial _________________________________53 Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil ______________________________________________65 Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos ____________________________________92 Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios _____________________98 Indicadores das Condições de Crédito no Brasil ________________________________________104 Anexo Apêndice 113 141 .2 Política monetária e inflação ______________________________________________________47 4.5 Conclusão ____________________________________________________________________52 Setor externo 57 5.6 Conclusão ____________________________________________________________________ 64 Perspectivas para a inflação 71 6.2 Comércio de bens ______________________________________________________________58 5.1 Movimento de câmbio___________________________________________________________57 5.5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________63 5.3 Serviços e renda _______________________________________________________________59 5.1 Determinantes da inflação ________________________________________________________72 6.4 Conta financeira________________________________________________________________61 5.

Setor externo. Políticas creditícia. em função das decisões de política monetária e das condições reais da economia que independeram da ação governamental. explicitando as condições das economias nacional e internacional que orientaram as decisões do Comitê de Política Monetária (Copom) em relação à condução da política monetária. e Perspectivas para a inflação. monetária e fiscal. estoques. No capítulo relativo às políticas creditícia. produção. Em seguida. monetária e fiscal. Preços.Apresentação O "Relatório de Inflação" é publicado trimestralmente pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o desempenho do regime de metas para a inflação e delinear cenário prospectivo sobre o comportamento dos preços. No capítulo sobre economia internacional. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 5 . Finalmente. notadamente nas suas relações com o exterior. assim como na execução orçamentária. Em relação ao nível de atividade. com ênfase no resultado comercial e nas condições de financiamento externo. Economia internacional. são analisados evolução das vendas no varejo. a análise é centrada no desempenho do crédito e do mercado financeiro. No capítulo seguinte. analisam-se as perspectivas para a evolução da inflação. apresenta-se análise do desempenho das principais economias. o capítulo sobre o setor externo enfoca a evolução das transações econômicas com o exterior. Este Relatório é constituído de seis capítulos: Nível de atividade. a análise sobre o comportamento dos preços focaliza os resultados obtidos no trimestre. procurando identificar as condições que podem influenciar a economia brasileira. mercado de trabalho e investimento.

por exemplo. Importante destacar Junho 2011 | Relatório de Inflação | 7 . pelo desempenho do mercado de trabalho e pela ampliação. De fato. em ritmo mais moderado. A mudança de percepção sobre a consolidação da recuperação global. reflete de modo importante a visão sobre a economia americana. o mercado de crédito deve continuar contribuindo. as operações de crédito do sistema financeiro nacional têm registrado ritmo de expansão mais moderado. observou-se continuidade do crescimento das vendas do comércio. do crédito. impulsionadas pela confiança dos consumidores. De um modo geral. expressa nos últimos Relatórios de Inflação. tanto em economias maduras quanto em emergentes. cuja demanda doméstica parece ter sido impactada pela elevação dos preços do petróleo.Sumário executivo A respeito do ritmo da atividade econômica global. A evolução do Produto Interno Bruto (PIB) nos dois últimos trimestres de 2010 e no primeiro trimestre de 2011 confirma a avaliação do Banco Central. consolida-se a perspectiva de recuperação em ritmo mais moderado do que se antecipava. com forte ritmo de expansão na Alemanha. No Brasil. ainda que com certa moderação. somando-se aos efeitos decorrentes da fragilidade do mercado de trabalho. de que as taxas de crescimento têm se deslocado para níveis mais compatíveis com o crescimento de longo prazo. para a expansão do investimento e do consumo. Ressaltese ainda a interrupção de importantes cadeias produtivas em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão em março deste ano. No que se refere à demanda. as pressões inflacionárias têm se intensificado. As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro ainda se mostram assimétricas. e recuos da atividade em países da periferia. com assimetria entre os blocos econômicos. em resposta a ações macroprudenciais e ações de política monetária recentemente implementadas. em relação ao divulgado no Relatório de Inflação de março de 2011.

em parte. reflexo do arrefecimento dos preços dos alimentos e da reversão.60/US$ e meta para a taxa do Sistema Especial de Liquidação e de Custódia (Selic) em 12. As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho da economia brasileira permanecem atraindo volume de capital externo superior ao déficit em conta corrente. mas com perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011.25% a. de acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados.a. em casos específicos. e levando-se em conta o conjunto de informações disponível até 10 de junho de 2011 (data de corte). a projeção se encontra em 4. A expansão das importações e as remessas de renda para o exterior.4%. após significativo recuo decorrente da crise financeira internacional. a inflação mensal mostra certa moderação.que. No que se refere a projeções de inflação. se ajustado à diferença entre o ritmo de expansão da oferta e da demanda doméstica. assim. Nesse cenário. Ressalte-se que as taxas de inflação acumuladas em doze meses seguem em elevação. projeta inflação de 5. possibilitando a continuidade da política de fortalecimento da posição externa. O mercado de trabalho se mostra aquecido.. o cenário de referência. Para o segundo trimestre de 2013. que pressupõe manutenção da taxa de câmbio constante no horizonte de previsão em R$1. são fatores que contribuem para a geração de déficit nas transações correntes. os investimentos se recuperaram forte e rapidamente e continuam a apresentar taxas robustas de crescimento. que incorpora dados da pesquisa realizada pelo Departamento de Relacionamento 8 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .8% em 2011 e de 4. contrabalançados por termos de troca em patamares favoráveis. em parte. No cenário de mercado. a despeito de sinais incipientes de moderação. associadas à rentabilidade de investimentos estrangeiros na economia brasileira.8% em 2012. O nível de emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado as mais baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo da série com a metodologia correntemente empregada (em março de 2002). com o crescimento das importações sendo relevante para atenuar o descompasso entre a demanda e a oferta agregada. de reajustes de preços administrados ocorridos no primeiro trimestre deste ano. O comércio exterior tem se expandido e.

9% para 2012. a projeção se posiciona em 4. após a recuperação pós-crise de 2008/2009. o crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4. em ritmo de crescimento mais condizente com taxas sustentáveis no longo prazo.3%. Para o segundo trimestre de 2013. No segundo trimestre de 2013. que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. a projeção atinge 4. Considerando o balanço de riscos para a inflação. no horizonte relevante.0%. e em 4. O Comitê avalia que a economia se encontra em novo ciclo de expansão. o Copom entende que a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado continua sendo a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012. as projeções são de 5.5%.com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) com um conjunto significativo de instituições. em patamares semelhantes aos observados no passado recente e a trajetória de juros coletada pelo Gerin. bem como a complexidade que envolve o ambiente internacional. mesmo valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011. a projeção de inflação para 2011 se encontra em 5. e que devem levar à diminuição do descompasso existente entre o crescimento da absorção doméstica e a capacidade de expansão da oferta. assim como no cenário de referência.8%.8% para a inflação em 2011. e de 4. Em um cenário alternativo.7% para 2012. De acordo com o cenário de referência. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 9 .

2 -12.0 13.4 -1.7 7.6 2. vestuário e calçados Móveis e eletrodomésticos Artigos farmacêuticos.8%.4 Os indicadores do comércio varejista revelaram.1 3. revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritório Outros artigos de uso pessoal Comércio ampliado Materiais de construção Automóveis e motocicletas No ano Comércio varejista Combustíveis e lubrificantes Hiper. 2.1 0.5 0.6 16. A expansão econômica foi sustentada pela demanda doméstica.3 0.7 1.4%.4 9.2 1.1 6.6 11.4 2.2 12.5 12.1 0.0 -1.6 -0. em relação ao finalizado em janeiro. médicos Livros.9 2. 1/ 1.5 7.0 -1. revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritório Outros artigos de uso pessoal Comércio ampliado Materiais de construção Automóveis e motocicletas Trimestre/trimestre anterior Comércio varejista Combustíveis e lubrificantes Hiper.2 -1.7 -0.8 -7.3 0. médicos Livros.5 1. considerados dados dessazonalizados.7 1.8 2.4 -9. divulgada pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE).1 -0.4%.2 -3.8 1.9 11. jornais revistas e papelaria. continuidade da expansão das vendas nos segmentos mais sensíveis às condições do mercado de trabalho e relativo arrefecimento naqueles onde as operações de crédito são mais relevantes.5 8. médicos Livros.4 0.1 -5.6 1.7 13.2 2.3 -1.5 -0. motocicletas.0 0. revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritório Outros artigos de uso pessoal Comércio ampliado Materiais de construção Automóveis e motocicletas Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados. 8.1 -0.5 11.2 1. embora em ritmo menos acentuado do que em 2010.8 0. 3.7 4.0 8.3 17.7 9.4 8.6 2.3 -2. e de automóveis.6 -0. supermercados Tecidos.3 3. ao término do primeiro e início do segundo trimestre do ano.4 -1.0 4.5 8.6 1.2 -10. jornais. com ênfase no dinamismo da agropecuária.1 5.7 7.8 19.2 16.3 2.3 0.3 4. quando se elevaram 3%.5 6.7 3. as vendas do comércio ampliado aumentaram 1.4 9.7 1. ressaltando-se a continuidade no crescimento dos investimentos.8 19.3 7.0 0.4 7. influenciado pelo desempenho favorável da safra de grãos. supermercados Tecidos. móveis e eletrodomésticos 3. na mesma base de comparação.4 4. em linha com a diferença entre os ritmos de crescimento das economias interna e mundial.4 1.7 11.1 Comércio 1.0 3.1 -0.2 1.2 9. 1.1 -0.7 2.6 -0.7 12. jornais.3 0.1 12.4 2.6 4.7 1.4 4.2 6. O setor externo persiste exercendo contribuição negativa para a expansão do produto.1 4.5 1. material de construção.1 2.2 -2.2 -3.3%.7 13. tecidos.9 2.4 0.5 6.4 1.4 8.0 0.9 0. vestuário e calçados Móveis e eletrodomésticos Artigos farmacêuticos.1 4.0 6.8 1. 10.6 -0.5 16. supermercados Tecidos. 3.6 10.6 4.9 2.9 17.8 3.8 21.3 7.5 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 11 .1 – Índice de volume de vendas Variação percentual Discriminação 2011 Jan No mês 1/ Fev A evolução do PIB no primeiro trimestre de 2011 apontou crescimento nos três setores produtivos da economia. De acordo com a Pesquisa Mensal do Comércio (PMC).0 -0. vestuário e calçados.2 1.3 8. Esse resultado decorreu de crescimentos em seis dos dez segmentos pesquisados.1 3. partes e peças.1% no trimestre encerrado em abril.1 1.1 0.4 2.9 1.9 5.5 8.2 -13.Nível de atividade 1 Mar Abr Tabela 1.4 1.6 -3.0 1.4%. Comércio varejista Combustíveis e lubrificantes Hiper.8 0. contrastando com os recuos assinalados nas vendas relativas a livros.4 -1.8 5.1 7.0 1.2 1. jornais. com ênfase nos relativos a outros artigos de uso pessoal e doméstico.8 9. vestuário e calçados Móveis e eletrodomésticos Artigos farmacêuticos.5%.

cartões de crédito e empresas não financeiras. o índice Serasa Experian de Atividade do Comércio.1 – Índice de volume de vendas no varejo – Conceito ampliado Dados dessazonalizados 2003 = 100 200 190 180 170 160 150 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Fonte: IBGE As vendas do comércio varejista. em patamar elevado.4 p. construído a partir de consultas mensais realizadas pelos estabelecimentos comerciais. 12 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . A relação entre o número de cheques devolvidos por insuficiência de fundos e o total de cheques compensados atingiu 6. ressaltando-se as elevações respectivas de 1. a taxa de inadimplência no estado atingiu 8. motos. ressaltando-se que as dívidas com financeiras.9%. Adicionalmente. as vendas reais do setor supermercadista. e material de construção. ante 5. partes e peças. em relação ao trimestre anterior. partes e peças) Dados dessazonalizados 2003 = 100 270 245 220 195 170 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Fonte: IBGE 1/ O indicador incorpora anotações negativas junto a financeiras. exerceram a principal contribuição para a elevação do indicador. ressaltando-se.p. de acordo com a Associação Brasileira de Supermercados (Abras). que detém participação aproximada de 32% na PMC.6% em igual mês de 2010. títulos protestados e segunda devolução de cheques por insuficiência de fundos. e de 1.6% no trimestre finalizado em abril. motos. as vendas de automóveis e comerciais leves.p. aumentou 0. no trimestre finalizado em abril. Os indicadores de inadimplência registraram aumento moderado no trimestre.6% e no Sudeste.6% em igual mês do ano anterior. registraram aumentos respectivos de 1. quando se elevaram na mesma magnitude. divulgadas pela Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave). bancos. no período. as elevações assinaladas no Nordeste.6% e 1. o Indicador Serasa Experian de Inadimplência do Consumidor1 cresceu 21. conceito que exclui os segmentos veículos.1% em maio.3 – Índice de volume de vendas (veículos. em relação ao encerrado em janeiro.1 p. Adicionalmente. Nesse contexto. considerados dados dessazonalizados. As vendas dos setores mais relacionados às condições de crédito apresentaram acomodação. cartões de crédito. mais sensíveis às condições de emprego e renda dos consumidores.4% nos períodos mencionados. Gráfico 1. empresas não financeiras. 2.7%.2 – Índice de volume de vendas no varejo – Segmentos selecionados Dados dessazonalizados 2003 = 100 Móveis e eletrodomésticos 300 280 260 240 220 200 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Móveis e eletrodomésticos Fonte: IBGE Hipermercados e supermercados Hipermercados e supermercados 168 160 152 144 136 Gráfico 1. mostram maior dinamismo. de acordo com a Associação Comercial de São Paulo (ACSP). No mesmo sentido. em relação ao terminado em fevereiro. cresceram 1% no trimestre encerrado em maio. observadas nas regiões Norte e Nordeste. 1. que detêm participação de 36% no indicador geral.2% em maio. de abrangência nacional. Os segmentos relacionados à alimentação.Gráfico 1.7% na mesma base de comparação. Considerados dados dessazonalizados. ante 6. cresceram 3.

7% em relação a abril e 2. e D/E. 18. ressaltando que o Índice da Situação Atual (ISA) e o Índice de Expectativas (IE) experimentaram retrações idênticas. recuando 4. elevou-se 0.8 pontos.8 pontos abaixo do recorde de novembro de 2010.5% tanto no Índice de Condições Econômicas Atuais (Icea) quanto no Índice de Expectativa do Consumidor (IEC). quinto recuo consecutivo nesta base de comparação. e deterioração no relacionado às expectativas de inflação.9% e aumento na região Sul 11. 10 pontos. O ICC. no período. 2.2 pontos. em junho. o ICC supera a respectiva média histórica em 5. Ocorreram. da Fundação Getulio Vargas (FGV). após registrar recuo mensal de 4% em maio. divulgado pela Federação do Comércio do Estado de São Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao município de São Paulo. atingiu 118 pontos em maio. Sudeste. no mês. Apesar da retração na margem. assinalando recuo mensal de 2. atingiu 115. registrou estabilidade em maio. interrompendo sequência de seis retrações mensais.2%.1% comparativamente a igual mês de 2010. 3.1% em relação a abril. Gráfico 1.Gráfico 1. O Índice Nacional de Expectativa do Consumidor (Inec). O Índice Nacional de Confiança (INC).5%. o terceiro nesta base de comparação. enquanto segmentado por regiões o indicador registrou retrações nas regiões Nordeste. O IEC. registraram retração na margem. situando-se 8. embora sigam em patamar elevado. elaborado pela Ipsos Public Affairs para a ACSP.2%. o Índice de Confiança do Consumidor (ICC). Norte/Centro-Oeste. calculado pela Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro (Fecomércio-RJ) para a região Metropolitana do Rio de Janeiro.5 – Índice Nacional de Expectativa do Consumidor 2001 = 100 122 120 118 116 114 112 110 Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan Fev Mar Abr Mai 2010 2011 Fonte: CNI Junho 2011 | Relatório de Inflação | 13 . A evolução mensal do INC apresentou reduções mais acentuadas nas classes C.4 – Índice Nacional de Confiança (INC – ACSP) e Índice de Confiança do Consumidor (ICC – FGV) INC 170 160 150 140 130 120 110 Fev 2009 Mai Ago Nov INC Fontes: ACSP e FGV Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 ICC ICC Set 2005 = 100 130 125 120 115 110 105 100 95 Mai Os indicadores destinados a avaliar as expectativas dos consumidores. melhoras nos componentes que avaliam as expectativas em relação ao desemprego e à própria renda. resultado de variações respectivas de 0. Considerados dados dessazonalizados.6%.4 pontos em maio de 2011. totalizou 143 pontos em maio. divulgado mensalmente a partir de março de 2010 pela Confederação Nacional da Indústria (CNI). recuando 1. para 153.4%. 6 pontos.

2%. na mesma base de comparação. e de máquinas para escritório e equipamentos de informática. no trimestre finalizado em maio.9 -0. A UCI média recuou 0.8 3. Bens intermediários 2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo.6 0.2 Produção % 2011 Jan Fev 0.9% no trimestre encerrado em abril.4 2. em relação ao finalizado em janeiro. 1.9 1.p.6 2. 3%.5% no período. bens de consumo não duráveis. neutralizado. seguindo-se as elevações nas produções de bens de consumo duráveis.7 0.6 5.2%.9 0. com ênfase no dinamismo dos segmentos material eletrônico e equipamentos de comunicação. ante expansão de 1.3 p. decrescendo 1. pelas retrações nas indústrias de fumo.p. O Índice de Confiança da Indústria2 (ICI).3 0.3 p.1 p. mobiliário.4% no trimestre encerrado em abril.8%.1 Gráfico 1. 0. 10. resultado de decréscimos respectivos de 1.8 1. 14 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . e 0.2 Produção industrial A produção física da indústria aumentou 1. A análise por categorias de uso revela que a indústria de bens de capital cresceu 4.2 Mar 1. em parte. na indústria de bens de capital. a trajetória recente do indicador sinaliza tendência de acomodação. A Utilização da Capacidade Instalada (UCI) da indústria de transformação atingiu 84. e de aumento de 0.3 1.p.1%.9 1. na mesma base de comparação. 0. de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF) do IBGE.8 – Produção industrial1/ Bens de capital e intermediários Bens de capital 2002 = 100 200 190 180 170 160 150 140 130 120 Jan 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Bens intermediários 2002 = 100 130 125 120 115 110 105 100 Out Jan 2011 Abr Bens de capital Fonte: IBGE 1/ Séries com ajuste sazonal.9 4.p.9% da produção física industrial. 11.2 0. de acordo com a Sondagem da Indústria de Transformação (SIT) da FGV. 0.3 -0.2 3.6 -0. 3.p. A folha de pagamento real cresceu 3. contribuindo para que a produtividade do fator trabalho aumentasse 1.6 0.Tabela 1.7 – Produção industrial1/ Bens de consumo Duráveis 2002 = 100 200 180 160 140 120 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Semi e não duráveis 2002 = 100 120 116 112 108 104 O índice de pessoal ocupado assalariado.8% no período.5 0.1 Abr 1. atingiu 109. considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Empregos e Salários (Pimes) do IBGE.6% no trimestre.2 – Produção industrial Trimestre/trimestre anterior Discriminação 1/ 1. A indústria extrativa recuou 1. Duráveis Fonte: IBGE 1/ Séries com ajuste sazonal.9 pontos em maio.6 0. em relação ao encerrado em janeiro.3%. 1.5 0.2%.. duráveis e de bens intermediários. 0.9 -1. considerados dados dessazonalizados da FGV. e bens intermediários. considerados dados dessazonalizados. e produtos de metal.5 1.9 4.2 p..4 1.4% em maio.6%. bens de consumo semi e não duráveis. farmacêutico.2%. em relação ao finalizado em janeiro. Semi e não duráveis Gráfico 1.3 1.1 p. Embora se mantendo em patamar de otimismo. 15.9%.7 p.9%.3% em relação ao mês anterior. Indústria extrativa Gráfico 1. aumentou 0.6 – Produção industrial1/ Indústria geral e seções 2002 = 100 160 150 140 130 120 110 100 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Indústria geral Indústria de transformação Fonte: IBGE 1/ Séries com ajuste sazonal. nas indústrias de material de construção. Indústria geral Por seção Indústria extrativa Indústria de transformação Por categoria de uso Bens de capital Bens intermediários Bens de consumo Duráveis Semi e não duráveis Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados. enquanto a de transformação assinalou expansão de 1. quando havia crescido 0.p. 11.2%.9 -1.

2 p.8 pontos em maio.3% no trimestre encerrado em abril. 2.3 p. bens intermediários.p. após registrar elevações de 0. Serviços Gráfico 1. produção. 4/ O indicador é construído baseado em respostas mensais enviadas por executivos de cerca de 400 empresas privadas do setor de serviços. emprego.1% e 0.1% em fevereiro. resultado de decréscimos nas indústrias de material de cosntrução.7 p.3 pontos em maio no quesito atividade de negócios. Valores acima de 50 representam crescimento da atividade. A comparação interanual revela que o IBC-Br cresceu 2.11 – Índice de Atividade Econômica do Banco Central Dados dessazonalizados 2002 = 100 145 140 135 130 125 120 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Fonte: IBGE O Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil (IBC-Br) registrou elevação de 1. ante 11. em relação ao finalizado em janeiro.. cobrindo as atividades de transporte e comunicação.Gráfico 1. prazo de entrega e estoque de insumos. em relação ao finalizado em fevereiro.5% em março e 7.2 p. respectivamente.5 pontos. e hotéis e restaurantes. no mesmo tipo de comparação.5 pontos em maio. 5. atingiu 133. Fontes: CNI e FGV 1/ Séries com ajuste sazonal.p. O Índice de Gerentes de Compras3 (PMI). ante 135. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 15 .. O indicador mensal. Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil Gráfico 1. O indicador sem ajuste sazonal atingiu 55. O resultado mensal do ICS refletiu as quedas de 2. na indústria de bens de capital. serviços pessoais. bens de consumo não duráveis.4 p. serviços empresariais. em patamar historicamente elevado.4% em fevereiro e 0.9 – Utilização da capacidade instalada Indústria de transformação % 88 86 84 82 80 78 76 Fev 2009 Mai Ago Nov Fev 2010 Mai Ago CNI Nov Fev 2011 FGV Mai O ICI médio da indústria de transformação recuou 2. atingiu 53. e elevação de 2. sugerindo manutenção da tendência de elevação da atividade no setor.7% registradas no Índice de Situação Atual (ISA-S) e no Índice de Expectativas (IE-S).3 pontos em abril e 133. atingiu 50. Valores superiores a 50 representam expansão mensal da atividade. intermediação financeira.p. calculado pela Markit e divulgado pelo HSBC. informática e tecnologia da informação. O Índice Gerente de Compras (PMI-Serviços)4.4 pontos em igual mês de 2010.4% em abril.10 – Índice de Confiança de Serviços PMI-Serviços ICS e PMI-Serviços ICS 145 135 125 115 105 95 Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2009 2010 2011 ICS PMI-Serviços Fontes: FGV e Markit Dados dessazonalizados 60 55 50 45 40 35 O Índice de Confiança de Serviços (ICS). e bens de consumo duráveis.p.5% em março.. considerados dados dessazonalizados.1 pontos no trimestre encerrado em maio. aumentou 0. 1.. 0. com painel selecionado de forma a replicar a real estrutura do setor. quando crescera 1%. O indicador registrou aumento 3/ O PMI sintetiza a evolução mensal dos indicadores de novos pedidos. maior patamar desde dezembro de 2009. que mensura a confiança do empresariado do setor de serviços.5% em relação a abril de 2010. considerada a série dessazonalizada pela Markit.p.

menor valor histórico para o mês.p. dos quais 382. do Ministério do Trabalho e Emprego (MTE).3 97.6 114.2 51.3 – Evolução do emprego formal Novos postos de trabalho – Acumulado no período (em mil) Discriminação 2010 No ano Total Indústria de transformação Comércio Serviços Construção civil Agropecuária Serviços ind.9 22.8 5.6 864.9% na População Economicamente Ativa (PEA).3% no primeiro trimestre.1 37. em relação a igual intervalo de 2010.0 Fonte: MTE 1/ Inclui extrativa mineral.0 28.1 p. de acordo com dados dessazonalizados das Contas Nacionais Trimestrais do IBGE.1%. 525. em 12 meses.8 -4.9 p.3 Mercado de trabalho Emprego Gráfico 1. a taxa média de desemprego atingiu 6. na mesma base de comparação. no trimestre.3 68.12 – Taxa de desemprego aberto % 10 9 8 7 6 5 Jan Fonte: IBGE Fev Mar Abr 2009 Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez 2010 2011 A taxa de desemprego. elevações de 1% no total de pessoas ocupadas e de 0.3 41. acumulando expansão de 5.4% em abril.7% em 12 meses. Observaram-se. 8.1 1.2 23.8 179.3 mil no setor de serviços. que abrange as seis principais regiões metropolitanas do país.4 Abr 272. 179. nos serviços domésticos. 4. e na construção civil. Tabela 1.9 67.8 mil postos de trabalho no primeiro quadrimestre de 2011.0 382.3 mil em igual intervalo do ano anterior.1% no trimestre encerrado em abril. A massa salarial aumentou 5. reduzindo-se 0. 5%. Considerados dados dessazonalizados.3 mil na construção civil.3%.de 3. ante 962. foram criados 797. em relação a igual período em 2010.9 28.5% no trimestre encerrado em abril. e 97. atingiu 6. 1. pública Outros 1/ 2011 1º Trim.6 127. em relação a março e 0.1 No ano 797. com ênfase no aumento de 7. O rendimento médio real habitualmente recebido do trabalho principal nas seis regiões metropolitanas abrangidas pela PME cresceu 3. Total Sem carteira Fonte: IBGE Com carteira Conta própria 16 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Gráfico 1.2 -25.9 17.4 40. De acordo com o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged). considerada a Pesquisa Mensal de Emprego (PME) do IBGE.1% no trimestre encerrado em abril.13 – Rendimento habitual médio real Março 2002 = 100 130 125 120 115 110 105 100 95 90 85 Jan 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr 1.6 267. de util.6%.7 5. mesmo patamar registrado no trimestre encerrado em janeiro e o mais reduzido na análise trimestral.3 254. em relação ao quarto trimestre de 2010.4 2 136. A segmentação por grupos de atividade revela que os aumentos mais acentuados nos rendimentos reais ocorreram na indústria.3% registrado no segmento de empregos informais.6 3.1 mil na indústria de transformação.4 29.9 485.0 519.p.4 Produto Interno Bruto O PIB cresceu 1. administração pública e outras.

a preços básicos Impostos sobre produtos PIB a preços de mercado Consumo das famílias Consumo do governo Formação Bruta de Capital Fixo Exportação Importação Fonte: IBGE 2011 II Tri 10. O setor externo. algodão e fumo. 0.3 -0.1 8.1 1.0 8.p.2 10.5 4.1% na agropecuária.6 10.3 2.2 12.1 5.0 IV Tri 0.9 9.5 4.1 1.4 3.3%. Esse resultado. os crescimentos da Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF) e dos consumos do governo e das famílias atingiram 1.7 39.2 15. para o crescimento interanual do PIB. No setor terciário.1%.1 4.9 9.2% e 1.3 13. arroz. resultado de expansões de 8.3 p. 6. no último trimestre de 2010. no trimestre encerrado em dezembro de 2010.3 9.1 21. na indústria e nos serviços. em relação a igual período do ano anterior. 2. excluídas as variações de estoques.4 2.7 5.5% na indústria e de 3.9 III Tri 0.6 14.7 -0.5 1.7 5.3 0.8 4.3 1.5 2.1% e 4.6 8. no período Tabela 1.5 8.6 2.7 -0. em especial.4 3.0 1.0 7. 3. 5. e serviços de informação.2 2.1 2.5 4.4 14.9 1. segundo a ótica da produção.7 1.1 1.9 8. gás e água.7 9.1 14.2 1.4 1.1 3.3 4.6 2. da produção e distribuição de eletricidade.1 0.5%.8 1.9 3. O PIB registrou aumento de 4. No âmbito da demanda.1 16. exerceu contribuição negativa de 1.5 III Tri 7.5 13.1 3.9%.6 0.9 2.9 6.1 0. previdência complementar e serviços relativos.4 – Produto Interno Bruto Trimestre ante trimestre imediatamente anterior Dados dessazonalizados Variação % Discriminação 2010 I Tri PIB a preços de mercado Agropecuária Indústria Serviços Consumo das famílias Consumo do governo Formação Bruta de Capital Fixo Exportação Importação Fonte: IBGE 2011 II Tri 1.7 28.9 2. variações de 0.5 4. as atividades que apresentaram dinamismo mais acentuado foram intermediação financeira. Ressalte-se que os dois primeiros segmentos haviam experimentado resultados negativos ou estabilidade nos trimestres finalizados em setembro e em dezembro de 2010.3 3.4 5. armazenagem e correio Serviços de informação Intermediação financeira.2 6.6% nas exportações e nas importações. traduzindo aumentos respectivos de 13.9% no consumo das famílias e 2.8 3.8% no primeiro trimestre de 2011.7 17.0 5. gás e água Serviços Comércio Transporte.6 10. enquanto no setor primário foram relevantes as expansões nas culturas de soja.7 0.8 2.3 16.3 40. Adicionalmente. acentuadamente superior ao crescimento do PIB.2 5.3% nas importações e nas exportações.4 15.1 1.3 13.2 11.3 5. e da indústria extrativa.8% na FBCF.7 4.1 p. seguros.6 p. 4. respectivamente. constitui indicativo importante de sustentabilidade do atual ciclo Junho 2011 | Relatório de Inflação | 17 .5 Investimentos Os investimentos.9 2.5 2. O desempenho da indústria foi impulsionado.1 3.3% e 2.4 6.5 2.1 4. ante 6.6 2.0 1. seguros.9 11.9 11. ante. 4%.2% e 1.6 28.2%.5 4.p.Tabela 1.6%. ocorreram retrações respectivas de 3.2%.3 14.4 5.p.2 6.8 6.5 5.1 1. Pela ótica da demanda.6 10.0 IV Tri 1. de acordo com as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE.2 -1.4%.9 4.8 2.6 7. 5.1 6.4 14.4 6.0 -0.8 -0. pelos crescimentos da construção civil.0 12.2 -3. aumentaram 8.4 2.8% e 0.3 15.5 27.4 3.7 2..1 7. de 4% nos serviços.9 1.5 1.9 12.2 4.1 11. saúde e educação públicas Valor adic. na mesma ordem. enquanto os serviços registram trajetória crescente desde o final de 2009.2 5. resultado de crescimentos.6 7. -0.1 9.2 0.4 14.3 A análise sob a ótica da oferta revela que o desempenho do PIB na margem decorreu de elevações respectivas de 3.5 I Tri 1.1 6.2 38.1 16. o componente interno contribuiu com 5. previdência complementar e serviços relativos Outros serviços Atividades imobiliárias e aluguel Administração.3 8.1 5. milho.8 I Tri 3. comércio.0 6.3%.1% no consumo do governo.2 4.2% em relação ao primeiro trimestre de 2010. 5.9 4. 5.9 1.1 4.0 2.5 – Produto Interno Bruto Trimestre ante igual trimestre do ano anterior Variação % Discriminação 2010 I Tri Agropecuária Indústria Extrativa mineral Transformação Construção civil Produção e distribuição de eletricidade.6 3.0 7.1 8.3 12.1% no setor primário.2 5.0 4.4%.4 -2.

Os recursos absorvidos pelos segmentos comércio e serviços. e indústria de transformação representaram.1 -22. contrastando com os recuos registrados nas indústrias de bens agrícolas. 60. Vale ressaltar que a evolução da indústria de bens de capital refletiu.9%. cenário consistente com os efeitos das ações de política monetária e das medidas macroprudenciais adotadas recentemente. respectivamente.3 5. Os recursos destinados à agropecuária e à indústria de transformação contraíram-se 19.1 -2. quando se elevara 0.1 15.3 30. 18 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .5 de crescimento econômico. com condições favoráveis para o mercado de trabalho. 24. Agência Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES Participações S.3 Mar -0. em especial.5 -6.6 – Produção industrial Variação % sobre mesmo período do ano anterior Discriminação 2011 Jan Insumos da construção civil Bens de capital Tipicamente industrializados Agrícolas Peças agrícolas Construção Energia elétrica Equipamentos de transporte Misto Fonte: IBGE Fev 12.1 8. em relação a igual período de 2010. as expansões nos segmentos construção civil.5 -16.0 28.3 10. (BNDESpar) – somaram R$24.3% e 27. 0.1% na produção.2% em relação ao trimestre encerrado em dezembro de 2010. oitavo aumento consecutivo neste tipo de comparação.4%.1 28.3% e 27.9 Abr -1. as informações disponíveis sugerem que a economia deverá crescer em ritmo menos intenso. 13.1 19.2 7.4%. na ordem.8 6.A. e de bens destinados ao setor de energia elétrica.7% e 8. 7. 1.0 21.2% em relação a igual período do ano anterior.3 -7.5 5.7 12.9 0.3 23. resultado de aumentos respectivos de 8.5 6. a FBCF cresceu 1.6%.2 -1.0 5.3 5.4 8.2 -1. A absorção de bens de capital aumentou 13.9 bilhões no primeiro trimestre de 2011. enquanto os desembolsos para a indústria extrativa aumentaram 259.8 0. e equipamentos de transporte.4%. exportação e importação desses bens.4%. 5.0 8.4%.0 -3.0 1.0 -17.8 1.2%.1 7. considerados dados dessazonalizados. consumo das famílias e investimentos.Tabela 1. Em 2011. Na margem. Os desembolsos do sistema BNDES – Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). recuando 2.2% no primeiro trimestre do ano.6 Conclusão A economia brasileira manteve ritmo de crescimento no primeiro trimestre do ano.9% do total dos desembolsos do período.

Preços 2 A inflação recuou no trimestre encerrado em maio.77%.94 0.24 0. sobretudo. algodão. pelos aumentos nos custos da construção civil. e as retrações nos relativos a produtos alimentícios e bebidas.27 0. Considerados períodos de doze meses. 12.49 0. ante 2. com ênfase na moderação dos preços dos bens agrícolas. da FGV.33% naquele finalizado em fevereiro. mas com perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011. 0.12% no trimestre encerrado em maio.22% no trimestre encerrado em maio. arroz.79% nos preços agrícolas. 4. em relação ao do aumento na variação dos preços da construção.23 0.63 0. o IGP-DI aumentou 9.1 Índices gerais Tabela 2. resultado do impacto mais acentuado das desacelerações nos preços ao consumidor e ao produtor. em especial. recuo decorrente.1 – Índices gerais de preços Variação % mensal Discriminação 2011 Jan IGP-DI IPA IPC-Br INCC Fonte: FGV Fev 0.60 0. Os preços industriais cresceram 1. Ressalte-se que as taxas de inflação ao consumidor acumuladas em doze meses seguem em elevação. desaceleração associada.42% naquele finalizado em fevereiro. à trajetória do Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA). o arrefecimento das pressões no segmento de preços livres.43 Abr 0. A elevação do IPA atingiu 0. ressaltando-se as elevações nos itens minerais metálicos.98 0.01 -0. da redução de 2. educação. carvão mineral. 5. em parte.33%.00%. menor taxa desde outubro de 2010. A evolução dos preços ao consumidor traduziu.71 0.42%. em grande parte.06 Mai 0. laranja.14% em maio.50 0. e metalurgia básica.95 1.41 O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI). bovinos e aves. evidenciando a exaustão do impacto dos reajustes anuais das mensalidades escolares. 2.96 1.12% em fevereiro. variou 1. ante 11.88%. 2.61 0. neutralizada.13%.96 1. notadamente dos grupos alimentação e. ante 2. nos de soja. A variação acumulada do Índice de Preços ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna (IPA-DI) Junho 2011 | Relatório de Inflação | 19 .51 2. e produtos farmacêuticos. em especial.28 Mar 0.

A segmentação do IPCA revela que o desempenho trimestral do indicador refletiu a menor variação. de 1.02 1. e do aumento.37% nos períodos considerados.36 0. O Índice Nacional de Custo da Construção (INCC) registrou variações respectivas de 4. respectivamente. ante 2. dos preços dos serviços. de 8.44% em fevereiro e de 8. o indicador apresentou elevações de 6.10 0. 2. passagem aérea.79 0.23% na relativa aos preços comercializáveis.54 1. que refletiu.52% para 1.04% no trimestre encerrado em maio. e de 1. a sazonalidade dos preços nos segmentos alimentos in natura e educação.6 1.44 0.91%.05 0. ante 13.50 0.28 0. de 7. M e DI) – Agrícola e industrial Variação % mensal 6 4 2 0 -2 -4 -6 Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2009 2010 2011 Agrícola Fonte: FGV Industrial em 12 meses atingiu 10.43 1.69%.2 Índices de preços ao consumidor Gráfico 2. na variação dos preços livres.37%. em especial.68% para 2.52% em maio.Gráfico 2. sobretudo.39% para 8.29% para 5.79 0.55 0.05 Abr 0.27 1.2 – Evolução do IPCA Variação % mensal 1.08%. Tabela 2. Por outro lado.94 20 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . dos preços livres – favorecidos pelo arrefecimento na elevação nos preços da alimentação.55% em maio.55% para 2.87 0.51% naquele terminado em fevereiro.72% nos itens empregado doméstico e serviços de educação.28% naquele finalizado em fevereiro. houve aumento. na variação dos preços de bens e serviços não comercializáveis que refletiram. o IPCA registrou variação de 6.17% para 6. Assinale-se que a trajetória dos preços livres evidencia a redução nos preços dos bens duráveis e a desaceleração recente nos preços de não duráveis.02% e 6. energia elétrica.29 Mai 0.96%.30% em maio. de 3. as contribuições dos aumentos respectivos de 10. Banco Central e FGV Fev 0.83 0.93 -0.8 0.54%.56 0.68 0. Considerados períodos de doze meses.1 – Evolução do IPA (10. Considerados períodos de doze meses.48% e 1. ante 2. divulgado pelo IBGE.0 Fev 2009 Fonte: IBGE Mai Ago IPCA Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 Livres Mai Monitorados O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA).18% no trimestre encerrado em maio.60 0. o INCC apresentou elevações de 7.80%. contrastando com a maior variação. na variação dos preços monitorados.2 – Preços ao consumidor Variação % mensal Discriminação 2011 Jan IPCA Livres Comercializáveis Não comercializáveis Serviços Monitorados Fontes: IBGE.33% e 8.85 1. aumentou 2. resultado do recuo. gasolina. ante 6.77 0.69% em fevereiro. A trajetória dos preços livres refletiu os impactos das reduções.01% em fevereiro. de 2. O Índice de Preços ao Consumidor (IPC) variou 2. Considerados períodos de 12 meses.2 0.4 0. remédios e ônibus urbano. de 3.47 0. na dos monitorados.52 0.36% para 1.78 2.80 0. ressaltando-se as contribuições dos itens taxa de água e esgoto. em fevereiro e em maio.47 Mar 0.59 0.

34 0.77% no trimestre encerrado em maio. Porto Alegre.3 – Índice de difusão do IPCA Proporção do número de subitens com aumentos Média móvel trimestral % 67 64 61 58 55 52 Fev 2009 Fonte: IBGE Mai Ago Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 Mai O índice de difusão atingiu.77 0. além de suavizar ao longo de doze meses a flutuação de itens cujas variações são concentradas em poucos períodos do ano.92% em fevereiro.3 – Preço ao consumidor Variação % mensal Discriminação Pesos 2011 Jan IPCA Livres Monitorados Principais itens Gasolina Ônibus urbano Gás encanado Água e esgoto Remédios Telefone celular Gás veicular Plano de saúde Energia elétrica Óleo diesel Gás de bujão Pedágio Fonte: IBGE Fev 0.09 0.47% nos trimestres considerados.79 0.22 0. ante 6. aumentou 1.51 0.59 0.55 0.76 0.83 0. acima do percentil 80 ou abaixo do percentil 20.69 -0. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 21 .15 0.34% naquele terminado em fevereiro.25 0.47 0.68 1.4 Núcleos O núcleo por exclusão5 variou 1.56 1.Gráfico 2.35 0.76% em igual período do ano anterior). hortaliças e verduras. 4.12 0.14 0.66 0.56 7.79 0.83 70.08 0.99 4.80 0. 6/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador exclui os itens cuja variação mensal se situe. açúcares e derivados.03 0.13 0.47 0. 7/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador consiste na reponderação dos pesos originais – baseados na importância de cada item para a cesta do IPCA – pelos respectivos graus de volatilidade relativa.29 0. ante 2.23% naquele encerrado em fevereiro. carnes.30 1.3 Monitorados Os preços monitorados aumentaram 2. e óleos e gorduras) e dos itens combustíveis domésticos e veiculares.47 0.97 0.86% em maio e 5.85 0.21 1. respondendo por 0. da variação de 2.94 0.50 3.38 0.59 0. enquanto.27 0. frutas.21 0. 8.07 0. e Belo Horizonte.45 0.42 -0.07 2. com ênfase nas pressões exercidas pelos reajustes nos itens gasolina.29 6.98% no trimestre finalizado em maio.04% registrada pelo IPCA no período. totalizou 5. com elevações em Recife.59 0.49 0.49 0.70 0.29% em fevereiro.70 1. cereais.41 0.65 0. Salvador. enquanto. 7.74% e 1.20%.00 0.99 1.70 0. em média.70% em fevereiro. leguminosas e oleaginosas.00 No ano 3.83 2.59 3.11%. na distribuição.02 Mar 0.37 10.95 3.15 2.68% em maio.00 Mai 0.12 2.00 2.96% em maio.07 0.47% no trimestre encerrado em maio.p.54 0.36 4.80 0. ante 3.59 0.60 0.62 3. aves e ovos. acumulando variações em doze meses de 5. considerados períodos de doze meses. ônibus urbano e passagem aérea.74 0. a variação atingiu 6.07% em fevereiro. Tabela 2.30% em maio.31%. ante 1.10 -1.02 1.05 1.78 0. O núcleo calculado por médias aparadas com suavização6 registrou aumentos respectivos de 1.29% naquele Tabela 2.59 0.54 3.50 7.50 1.06 0.00 2.37% nos cinco primeiros meses do ano.4 – Preços ao consumidor e seus núcleos Variação % mensal Discriminação 2011 Jan IPCA (cheio) Exclusão Médias aparadas com suavização Dupla ponderação IPC-Br (cheio) Médias aparadas Fontes: IBGE.68 0.22 1. ante 1. ante 2.64 0.67 1.95 0. pescados. 2.32 5/ Calculado a partir da exclusão de dez itens do subgrupo alimentação no domicílio (tubérculos.40 0. um procedimento que reduz a importância dos componentes mais voláteis. 64. 4.95 0.79 -0.27 0. os preços das passagens de ônibus interestadual recuaram 2.71 1. Adicionalmente.17 100.16%.20 0.58 0.59% em igual período do ano anterior.71 0.12 0.08 0.94 0.00 1. raízes e legumes.00 0.93 0.03 0.90 4.96 0.78 29.10 6. leites e derivados. as tarifas de energia elétrica aumentaram 2.37 0.36 0.48 0.91% no trimestre finalizado em maio.26 0.44 0. ante 64.41% naquele finalizado em fevereiro.43 Abr 0.94 4.58%.77 -0.18 0. A variação dos preços monitorados atingiu 4.24 3.41 0. consideradas variações em doze meses. Por sua vez.80 0.13 0. aumentou 6.77 0.32 1.73 0.15% no trimestre encerrado em maio (62. O núcleo de dupla ponderação7 cresceu 1. Banco Central e FGV Fev Mar 0.87 1. Em doze meses.87 -0. O núcleo de inflação do IPC da FGV.84 p.02%.55 Mai 0.06 1.12 -0. remédios.00 Abr 0. ante 5.71 2.52 0.54 0. calculado pelo método das médias aparadas com suavização.

6 5 4 Fev 2009 Mai Ago IPCA Médias aparadas com suavização Fontes: IBGE e Banco Central Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Exclusão Fev 2011 Mai 2. em 3 de junho. 22 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .Gráfico 2. e a relativa ao IPA-DI.4% para 6. em 3 de junho.1%. Vale ressaltar. que a inflação acumulada em doze meses deve permanecer em patamar elevado.7%.13% em maio e de 5. para 2011.73/US$. ao final de março. as medianas das projeções relativas às variações anuais do IPCA para 2011 e 2012 atingiram 6.04%.67/US$ e R$1. ante 5.9%. Para 2012.9% para 5. entretanto. mas com tendência de recuo no segundo semestre.7%.6% ao final de março. em especial. na ordem.7%. em 3 de junho. o indicador registrou aumentos de 5. o esgotamento de pressões sazonais relacionadas ao grupo educação e a desaceleração dos preços livres. enquanto a relativa ao final de 2012 foi revisada de R$1. A mediana relativa à variação do Índice Geral de Preços – Mercado (IGP-M) para 2011 deslocou-se de 6. ao final de março.6 Conclusão O comportamento dos preços ao consumidor nos últimos meses refletiu.02% em fevereiro.61/US$. ao final de março.0%. as projeções mantiveram-se em 4. em 31 de março. ante 4.5 Expectativas de mercado Dupla ponderação De acordo com a Pesquisa Focus – Relatório de Mercado de 3 de junho.5%.4 – Núcleos de inflação Variação % em 12 meses 7 finalizado em fevereiro.67/US$. Considerados períodos de doze meses. No mesmo período.8% para 4. em parte. As medianas das projeções para as taxas de câmbio médias em 2011 e em 2010 recuaram. a mediana da variação para 2012 do IGP-M passou de 4. de 7. das expectativas relacionadas à evolução dos preços administrados ou monitorados por contratos atingiu 5% em 3 de junho. e a referente ao IPA-DI. A mediana. A mediana das expectativas para a inflação doze meses à frente – suavizada – situou-se em 5. para R$1. 2. ante 6% e 5%. A mediana da taxa de câmbio projetada pelo mercado para o final de 2011 passou de R$1.70/US$. no grupo alimentação.2% e 5.75/US$ para R$1.34% em 31 de março.70/US$. de 4. de R$1. para 6. respectivamente. para R$1.61/ US$ e R$1.

em ambiente de aumento da massa salarial real e relativa rigidez de oferta de serviços no curto prazo. a exemplo de aluguéis.Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços no IPCA A evolução dos preços dos serviços. do Boletim Regional de abril de 2011 2. alojamento e alimentação.7% da cesta do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). neste boxe. este boxe objetiva contribuir para a compreensão do desempenho recente dos preços ao consumidor. uma vez que não incluem todos os serviços contemplados pelo índice. e (ii) os serviços em que salários têm pouca relevância na composição dos custos. Considerando 2007 como base. ressaltando-se o descolamento mais acentuado entre as duas trajetórias a partir do início de 2010. estimados segundo a metodologia apresentada no boxe “Salário Real e Produtividade: alterações recentes”. manutenção e reparação e serviços domésticos. elevando a abrangência dos indicadores de população ocupada e rendimentos médios de 39% para 42% do PIB nacional. foram incluídos. que abrange serviços prestados às empresas. Observe-se que os serviços considerados nesta análise correspondem a 23. vem se destacando entre os principais determinantes da inflação plena. serviços às famílias e associativas. Nessas circunstâncias. foi considerada a atividade “Outros Serviços”. ao analisar a trajetória de indicadores que identificam pressões de demanda e de custos sobre o setor de serviços. a exemplo de transportes públicos. saúde/educação mercantis. estimados pelo IBGE para 2008 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 23 . os referentes à Pesquisa Mensal de Emprego (PME) da Região Metropolitana de Curitiba (RMC). o índice do salário Gráfico 1 – Brasil – Serviços (cesta IPCA) 2007 = 100 118 114 110 106 102 98 I 2008 II III IV I 2009 II III IV I 2010 II III IV I 2011 Produtividade Salário real 1/ Para o cálculo dos índices de produtividade e de salários reais. O Gráfico 1 apresenta a evolução dos indicadores de produtividade e de salários reais. das Contas Nacionais Trimestrais. em especial: (i) os serviços constantes do grupo de monitorados e administrados por contrato. 2/ Em relação aos dados. de acordo com dados do Produto Interno Bruto dos Municípios. A análise de pressões de custos no segmento serviços considera a evolução dos índices de produtividade e de salários reais1.

superior ao relativo ao índice da produtividade.real atingiu 117. cabeleireiro. especificamente. da renda e do quadrado da renda (modelo QUAIDS)4. Pashardes. conforme o Gráfico 2. A propósito. p. segundo dados de 2008 da Pesquisa de Orçamentos Familiares (POF).. passaram a apresentar correções semelhantes às do salário mínimo. a renda: Gráfico 3 – Participação dos serviços no consumo das famílias por percentil da distribuição da renda domiciliar per capita (%) 30 25 20 15 10 5 0 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100 (1) θ ik = f pi . com θ representando a participação.. entre outros). p. está associado essencialmente à evolução dos salários reais no segmento.8% em 2011.7% em 2010. Gráfico 2 – Salários reais 2007 = 100 120 110 100 90 80 70 60 I III I III I III I III I III I III I III I III I 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Salário mínimo nacional Fontes: IBGE (PME) e MTE Salário serviços – IPCA Esse afastamento.7%. os salários reais. e w. What do we learn about consumer demand patterns from micro data? The American Economic Review. os percentis das famílias ordenadas de acordo com a renda domiciliar per capta do trabalho e. ( w 2 ) k ( ) Fonte: IBGE (POF-2008) O Gráfico 3 apresenta.6 no primeiro trimestre de 2011. em 2009.6% e 7. após registrarem relativa estabilidade de 2003 a 2006. registrando-se3 aumentos reais respectivos de 5% e 6.1 p. Pelo lado da demanda. do IBGE. 4/ Modelo QUAIDS: Blundell. R. 83(3). dos itens serviços pessoais (empregada doméstica. com a participação de um bem i na cesta de consumo de uma família k como função dos preços. w k . Identifica-se. a análise de pressões no segmento de serviços é conduzida a partir da comparação entre a oferta do segmento de serviços considerados na cesta do IPCA e a demanda potencial por tais serviços. que pode ser atribuído a um ambiente em que prevalece certa rigidez de oferta. patamar 13. das contas nacionais trimestrais. no eixo das abscissas. no eixo das ordenadas. aumento do peso dos serviços nas despesas das famílias com níveis mais altos de renda. P.3% e 3. O indicador de demanda potencial por serviços (DPS) admite condições usuais de maximização de utilidade dos agentes sujeita a restrição orçamentária. os preços. June 1993 24 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .p. O indicador de oferta corresponde à agregação do Valor Adicionado Bruto (VAB) dos subsetores outros serviços e atividades imobiliárias e aluguéis. G. Weber. 3/ Consideradas médias dos trimestres encerrados em março do ano t e em dezembro do ano t-1. 6. a participação da despesa de serviços na despesa total das famílias. j . e 4. 570-597.

que.5% a. o exercício sugere que pressões de demanda observadas a partir do final de 2007 teriam contribuído para o descolamento entre a inflação de serviços e a plena. explicita a participação dos serviços. após registrarem aumentos semelhantes até o terceiro trimestre de 2007. no período considerado. Ressalte-se. de 2. por simplicidade. relacionar o consumo de serviços com a renda domiciliar per capita. Adicionalmente. em parte. seria explicado pela vinculação dos salários do setor ao salário mínimo. Observe-se que. que as mudanças dos preços relativos no período analisado não implicaram alterações relevantes no comportamento do consumidor.t. ao analisar a trajetória de indicadores que identificam pressões de demanda e de custos sobre o setor de serviços. Assumindo. em termos reais. portanto. a DPS é dada pela expressão (2). que. Os indicadores de pressões de custo sugerem. Em síntese.t. de acordo com o exercício. . θ = f ( w ) como função da renda domiciliar per capita média do k-ésimo decil no trimestre t: k t (2) DPSt = ∑ 10=1θwtk k Gráfico 4 – Serviços (cesta IPCA) – Pressões de demanda 2003 = 100 180 170 160 150 140 130 120 110 100 90 I III I III I III I III I III I III I III I III I 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Demanda potencial Oferta Com base nos pressupostos acima. ganhos de produtividade inferiores aos aumentos reais de salário. o que. a evolução da oferta e da demanda “potencial” para o segmento de serviços considerados no IPCA encontra-se no Gráfico 4. A estimativa dos pesos do setor de serviços no orçamento familiar permite.educação e saúde. Esse descompasso é consistente com a visão de que houve mudanças nos padrões de consumo das famílias em decorrência da ascensão social de parte da população.5% no período amostral. este boxe contribui para o entendimento da dinâmica recente dos preços ao consumidor. que foi segmentada em decis.8% a. aumentou 76. ainda. bem como com a hipótese de certa rigidez da oferta. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 25 . até o quarto trimestre de 2010 e a DPS. a oferta se expandiu à taxa média de 0. a demanda por serviços se apresenta mais sensível a aumentos de renda das famílias de renda mais alta.

p. Vale ressaltar que esse movimento ocorre em cenário de elevação das taxas de juros e spreads bancários.1 p.2 30.2 1 735.4% no trimestre.4 30. respectivamente. 41% e 17.8 32. 0. atingiu R$1.0 46. relativa estabilidade dos prazos médios das carteiras e aumento marginal das taxas de inadimplência.2 16.5 1 179.2% no trimestre e 20. dos bancos privados nacionais e das instituições estrangeiras no total das operações de crédito totalizaram 41.5 1 132.1 As operações de crédito do sistema financeiro registraram moderação no trimestre encerrado em maio.1 1 161.3 16.804 bilhões em maio.1 46.9% do PIB. evolução consistente com as ações de política monetária e ações macroprudenciais recentemente implementadas.8% em doze meses. e passando a representar 46.0 32. As operações relacionadas à indústria cresceram 3.9 30.1 46. evidenciando a demanda dos segmentos Junho 2011 | Relatório de Inflação | 27 .5 16. expandindo-se 4.p.6 615.6 1 776.9 21.6 30. energia e agronegócios. computados recursos livres e direcionados.2 p.6 16.2 16.4% em doze meses.8 Mai 2010 O crédito ao setor privado somou R$1.0 608.2 8. As representatividades dos bancos públicos. observando-se relativo arrefecimento nas contratações por parte das famílias.1 3.9 4. com relevância para os ramos de siderurgia.1 – Crédito segundo controle do capital das instituições financeiras % do saldo 45 30 15 Público Mai 2010 Privado nacional Mai 2011 Estrangeiro Gráfico 3. na ordem.8 7.1 – Evolução do crédito R$ bilhões Discriminação 2011 Fev Mar Abr Mai Variação % 3 12 meses meses Total Recursos livres Direcionados Participação %: Total/PIB Rec.1 17.8%. apresentaram maior dinamismo as modalidades capital de giro e conta garantida. No segmento de pessoas jurídicas.6 1 804. Gráfico 3.8 7.2% em fevereiro e 44% em igual período do ano anterior. direc.3 p. Os financiamentos destinados ao comércio. monetária e fiscal 3 3.3 9.1 25.9 10.p. O saldo total das operações de crédito. O crescimento do crédito se mostrou equilibrado entre as carteiras fundamentadas em recursos livres e em recursos direcionados.9 1 145. no que se refere a financiamentos de veículos e crédito pessoal.Políticas creditícia. variações trimestrais de -0. para R$378.2%. livres/PIB Rec.4 18.2 – Crédito para atividades econômicas Composição % 35 30 25 20 15 10 5 0 Setor público Indústria Habitação Rural Comércio Mai 2011 PF Outros serviços 4.8 20.5 bilhões.2 624.1 3. aumentando 4.2 20. ante 46. elevando-se 4% no trimestre e 20. somaram R$183.9 bilhões. as mais afetadas pelas medidas. As operações direcionadas a outros serviços.5%.736 bilhões em maio.1 Crédito Tabela 3.0 4.0 1 753.. registrando. em particular.6 602./PIB 46. e -0.9 7.

O crédito rural. A expansão trimestral refletiu.4 3. Os financiamentos habitacionais com recursos da caderneta de poupança e do Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS) somaram R$151.3%. com aumentos de 4.2 25.2% do PIB e elevando-se 10. As participações dessas modalidades no total do crédito rural situaram-se. atingiram R$368. totalizou R$34.7 178. respectivamente. Os desembolsos Tabela 3.6 5.6 89.1 3.2 2. que atingiu 3.6 185.4 bilhões.4 22.0 35.0 4. consultoria de negócios e energia.9 608.5 3.7 183.8% em doze meses. aumentando 1.7 86.2%.9% e 48.6 82.3 151.2 142. o volume de crédito habitacional totalizou R$161.3% nas operações destinadas à comercialização. em especial. mas registrando alta de 10. neutralizado. O volume de crédito ao setor público situou-se em R$68.transportes.4 179.9 bilhões em maio.8 4.0 36.6 -18.2% no trimestre. A redução trimestral refletiu a diminuição de 3. Os financiamentos do BNDES. Incluídos os financiamentos com recursos livres. em parte.4 bilhões.6 138.2 -0.8 258.9 24.2 6.5% no trimestre. o impacto dos aumentos respectivos de 3.1% em doze meses.1% nos segmentos custeio e investimento.8 14. nas bases de comparação mencionadas.8 bilhões.2% em doze meses.8 1.2 624.8 bilhões.9 368. na taxa de inadimplência do sistema financeiro.2 bilhões. equivalendo a 5.2 9.6% do total da carteira de empréstimos do sistema financeiro.8 90.7 2.8 -19.1 146.8 51.7 bilhões em maio. registrando aumentos respectivos de 9.p.2 179.6 178.7% em doze meses.4% em doze meses.8% no saldo das operações envolvendo o governo federal e a expansão de 3.0 363.1 p. excluídas as operações do BNDES.8 14.1 13.0 186. O saldo provisionado cresceu 4.4 5.6 83.7 25 463 7 811 223 2 526 615 467 319 444 15 010 6 039 2 511 2 240 488 1 254 115 2 642 28 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .7 Operações de crédito com recursos direcionados Os créditos direcionados totalizaram R$624.1 21.3 bilhões.1 9.7%.6 14.1 5.7 9.3% no trimestre e 21.3% na dívida bancária dos estados e municípios.2 364. que.9 -12.4% no trimestre e de 10. recuando 0.4%. petróleo e combustível Produtos químicos Equipamentos de transportes Comércio/serviços Transporte terrestre Eletricidade e gás Comércio Atividades auxiliares de transportes Construção Telecomunicações Agropecuária Fonte: BNDES Variação % 2011 24 898 7 751 800 1 703 504 639 484 398 15 026 6 274 2 189 2 249 599 1 282 123 2 121 -2. em 40. O volume de provisões constituídas pelas instituições financeiras somou R$100. atingiram R$303.4 85. pelo recuo de 4.7 -32. na esfera estadual.3 -0. reboque e carroceria Coque.9 4.1 615.2 88.2 24.7 84. traduzindo o impacto de financiamentos do BNDES para investimentos em infraestrutura urbana.2 – Crédito com recursos direcionados R$ bilhões Discriminação 2011 Fev Mar Abr Mai Variação % 3 12 meses meses Total BNDES Direto Repasses Rural Bancos e agências Cooperativas Habitação Outros 602. expandindo-se 3.6 10.8% no trimestre e 25.3% no trimestre e 49.4 0. consideradas as operações diretas e os repasses a instituições financeiras. atingiu R$90.2 14.8 0.3% no trimestre.9 48.2 bilhões em maio. 51% e 8.3 – Desembolsos do BNDES R$ milhões Discriminação Jan-mar 2010 Total Indústria Extrativa Produtos alimentícios Veículo.7 -10. Tabela 3. expandindo-se 3. correspondendo a 4.8% e 3.4 188.6 363. em linha com o aumento de 0.

7 18.7 578. pequenas e médias empresas foram responsáveis por 44.p. no trimestre e 5.8 18.8 460.p.7 40.8% em maio. evolução condicionada. As concessões para micro.. A carteira das pessoas jurídicas totalizou R$586.7 Rec. no trimestre e 3.9 bilhões.1 65.1%.9 p.5 42. Nesse contexto.3 – Taxas das operações de crédito com recursos livres % a.5 4. em doze meses.4 37.9 431.3 27.8 5.7 492.1% em maio.1 17. definido pela Circular nº 2.acumulados no primeiro trimestre do ano somaram R$24. o decréscimo de 10. pelo recuou de 19. no trimestre e 5.5 1/ 4.p.5 8.1 3.4 424.1 592.p. domésticos Rec.0 26.4 – Spread médio das operações de crédito com recursos livres p.1 -19.1 p.8 18.4 27.4 p.7 p.6 37.9 1 145. ressaltando-se os aumentos trimestrais respectivos de 3.4 21. 1 132.2 435. ante.3 569. na ordem. fundamentalmente. de 30 de dezembro de 1999. A evolução 48 30 44 28 40 26 36 Mai 2009 Jan 2010 Média pessoas físicas Set Mai Set Jan Mai 2011 Média pessoas jurídicas 24 Gráfico 3. A taxa média de juros no segmento de pessoas físicas atingiu 46.957.2 50.9 p.0 451.5 38.p.180 bilhões em maio.a.p.4 54.9 20.1 p. – Pessoas físicas 52 % a.3 1. variando 0.8% do total desembolsado no trimestre.8 1/ Crédito referencial para taxas de juros. A carteira de pessoas físicas somou R$592. – Média e PJ 34 30 26 22 18 14 10 Mai 2009 Set Jan 2010 Média Mai PJ Set Jan 2011 p. crescendo 4. ressaltando-se que a desaceleração registrada na variação trimestral evidenciou.3 p.4 4.8 p.1 571. A taxa relativa ao segmento de pessoas jurídicas atingiu 31.1 Outros Pessoa física Referencial Leasing Outros Cooperativas -10. em maio.1 51.7 27.1% em doze meses.p.1 3.4 4. em doze meses.2% em relação a igual período de 2010.a.3 52.4 – Crédito com recursos livres R$ bilhões Discriminação 2011 Fev Mar Abr Mai Variação % 3 12 meses meses Total Pessoa jurídica Referencial 1/ Operações de crédito com recursos livres O estoque das operações de crédito com recursos livres somou R$1.6 561.4% nas concessões para aquisição de bens.2 39. de veículos.6 3. em doze meses. situou-se em 5. A taxa de inadimplência relativa ao crédito referencial.8% em doze meses.4% em doze meses.1 -3. aumentando 4.1% no trimestre e 18.5 65. e 1.a. A trajetória ascendente refletiu os impactos das medidas macroprudenciais adotadas recentemente e dos aumentos da taxa básica de juros. no trimestre e mantendo estabilidade em doze meses.7 576. Gráfico 3. com expansões de 3.0 443.p.7% nas contratações do setor agropecuário.5 484.4% no trimestre e 17.0 12.9 39.3 -33.p.5 48. em especial. – PF 50 45 40 35 30 25 Mai PF Junho 2011 | Relatório de Inflação | 29 .1 4. elevando-se 3 p.7 583. – Pessoas jurídicas 32 Taxa de juros e inadimplência A taxa média de juros do crédito referencial atingiu 40% a.9 12.7 bilhões.4 37.9 51. com ênfase no dinamismo das modalidades capital de giro e conta garantida.2 54. Tabela 3.2 437. aumentando 1.2 p.7 3.p. no trimestre e 4.4% no trimestre encerrado em fevereiro. sobretudo.0 476.5 53. aumentando 0. o spread bancário situou-se em 27. 4% e 19.0 8.8 66.9 p.5 1 179. crescendo 1.3 586.p.5 p. recuando 2.p. em doze meses. externos Leasing Rural 2/ 2/ 2/ -5.p.8 56.2 65.0 419.1 1 161.8 471.8 bilhões.8% no trimestre e de 18. 2/ Operações lastreadas em recursos domésticos.p. considerados atrasos superiores a noventa dias.8 -3.0 26.3 3. nas modalidades aquisição de veículos e crédito pessoal.

3% e 19.2 Agregados monetários Os meios de pagamento restritos (M1) registraram saldo médio diário de R$249. Swap DI x Pré 30 dias Fonte: BM&F 30 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . 3.0 10. 13. enquanto a expansão anual de 7. registradas nos segmentos de pessoas físicas e de pessoas jurídicas.3 bilhões em maio. R$1.7 trilhões. enquanto o M3 atingiu R$2.5 10.2%.0 3. R$1.4 3. pelas compras líquidas de divisas pelo Banco Central.p. ao final de maio. em parte. O saldo médio da base monetária atingiu R$177. R$31. Considerados saldos em final de período.b.0 12.3 bilhões refletiu o impacto contracionista das operações com o Tesouro Nacional.6 bilhões.9 bilhão. com redução trimestral de 3. R$38.p. 2. R$1. tendência de estabilidade.p.4% e aumento anual de 11.2 2. das operações com títulos públicos federais. neutralizado. atingindo 12. Gráfico 3.6 bilhões. Os atrasos de 15 a 90 dias apresentaram acréscimos trimestrais respectivos de 0. somaram R$1.3% no trimestre e 21. e dos depósitos à vista.6 – Base monetária e meios de pagamento – Média dos saldos diários R$ bilhões 300 270 240 210 180 150 120 90 60 30 0 Mai 2008 Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set M1 Jan Mai 2011 Base monetária Gráfico 3.12 2010 4.8 – Taxas de juros % a.5 – Taxa de inadimplência1/ % 9 7 5 trimestral refletiu as elevações respectivas de 0.7 bilhões. na ordem. A taxa de juros futuros dos contratos de swap DI x pré de 360 dias registrou queda de 129 p.8 bilhões em maio. 3 1 Mai 2009 Set Média Jan 2010 Mai PJ Set Jan 2011 PF Mai 3.6%.a. na ordem.1%.2 bilhão. e de 0.4% e 19.p.4% a. 1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.3 2011 Selic Swap DI x Pré 360 dias 1.5 11.2 trilhões. a base monetária totalizou R$178.1 bilhão.5 Taxas de juros reais e expectativas de mercado A curva da taxa de juros futuros dos contratos de swap DI x pré de prazo mais curto apresentou aumento ao longo do trimestre e. representando altas de 3.1 p. Os meios de pagamento.9% decorreu de acréscimos respectivos de 11.7% nos mesmos períodos e o M4. elevando-se. O recuo de 2.4 p.1%.9% relativamente a fevereiro refletiu as retrações registradas nos saldos médios do papel-moeda em poder do público.7%. passando a acompanhar os contratos de prazo mais longo.0 11. no trimestre. em 6.3% e 2. nos segmentos mencionados.a. situando-se.3 p.2%.1% e 5.5 31. e pelos ajustes nas operações do Banco Central no mercado de derivativos.Gráfico 3. e 0.7 – Meios de pagamento ampliados Variação percentual em 12 meses % 45 40 35 30 25 20 15 10 5 Nov Fev Mai 2009 M2 Ago Nov Fev M3 Mai 2010 Ago Nov M4 Fev Mai 2011 Gráfico 3. no conceito M2. 3.5 12.1 2. A retração trimestral de R$7. aumentando 4.6% em doze meses.6 p.4 trilhão. ao final de maio. e dos recolhimentos compulsórios. R$3.

foi editada. Objetivando aumentar o nível de formalização dos microempresários.10 25.1%. em maio.10 – Ibovespa Pontos 75 000 70 000 65 000 60 000 55 000 27.a.12 – Emissões primárias no mercado de capitais R$ milhões – Acumulado até Maio 14 000 12 000 10 000 8 000 6 000 4 000 2 000 0 Ações 2008 Fonte: CVM 32.a. em abril.4 27.6%.11 – Bolsas de valores Dez 2009 = 100 130 120 110 100 90 80 70 Jan 2010 Mar Mai Jul Set Nov Dow Jones Jan 2011 Mar Mai O financiamento das empresas no mercado de capitais. atingindo 64. notas promissórias e colocação de recebíveis de direitos creditórios. Contribuiu para esse resultado principalmente a redução de 5.5 Gráfico 3. de 11% para 5% do valor do salário mínimo. medida provisória reduzindo.6 bilhões até maio de 2011.3 bilhões para R$2 bilhões.2% em relação ao trimestre anterior.7 25. 8. o Ibovespa subiu 0. Mercado de capitais O Índice da Bolsa de Valores de São Paulo (Ibovespa) apresentou acentuada volatilidade ao longo do trimestre.a. nas emissões de debêntures.620 pontos no final de maio.5 6.5 7. mediante emissões de ações. ressaltando-se a contração.0 6. ante R$23.5 4.8% e 1. e aumentou. Avaliado em dólares. de R$10. das expectativas para a variação do IPCA nos próximos doze meses. O valor de mercado das empresas listadas no índice se manteve estável em R$1.5 2010 Fonte: Bovespa 13. a alíquota sobre as operações de crédito domésticas com pessoas físicas.3 Política fiscal Ibovespa (R$) Nasdaq Gráfico 3.9%.1 2011 24. exceto as referentes a financiamentos imobiliários.8% no trimestre.0 7. ao final de março.11 11. contratadas na forma direta ou mediante a emissão de títulos no mercado internacional com prazo inferior a dois anos.9 – Taxa de juros ex-ante deflacionada pelo IPCA para 12 meses % a. 3.5% para 3%.0 Mar 2010 Mai Jul Set Nov Jan 2011 Mar Mai A taxa Selic real ex-ante para os próximos doze meses.Gráfico 3. ante 6. enquanto a média diária do volume transacionado diminuiu 4.38%.8 8. ao final de fevereiro.0 5. de 1.2 bilhões em igual período de 2010. introduziu. para 5. atingiu 7% a. a cobrança de IOF de 6% sobre as operações de empréstimos externos.9 trilhão. Gráfico 3.0 4. em abril. respectivamente. totalizou R$13. a alíquota de contribuição previdenciária a que está sujeito o Notas promissórias 2009 Direitos creditórios 2010 Debêntures 2011 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 31 .5% a.5 5. em abril. Adicionalmente.593 O governo elevou a alíquota do Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) incidente sobre compras de bens e serviços realizadas no exterior com cartão de crédito para 6. calculada a partir da pesquisa Relatório de Mercado de 31 de maio. debêntures. enquanto os índices Dow Jones e Nasdaq elevaram-se 2.2 12.

15% na esfera do Governo Central e 0. ante 3.0 R$ milhões 135 320 59 400 75 252 7 772 3 005 8 121 13 381 42 973 668 % do PIB 10.1% do PIB estimado para aquele ano.0 -119.6 1. evidenciando o desempenho favorável das empresas no último trimestre de 2010 e o impacto da declaração de ajuste relativa àquele ano.04 p. no resultado das empresas estatais. Os gastos com pessoal e encargos cresceram 11%.0 0. de superávit para déficit.6 0.9% do PIB.2 0. cresceu 30.p.1 -2.6 1. Essa evolução refletiu o aumento dos superávits do Governo Central e dos governos regionais.7 -1.7 6.95% na relativa aos governos regionais.0 1/ Acumulado em doze meses até abril.6 1/ % PIB -2.1 3.3 -21. e 0.0 -3.7 % PIB -2. pela inversão. neutralizado. Esse resultado também reflete a base deprimida.0 -64. O governo encaminhou ao Congresso Nacional projeto de lei de diretrizes orçamentárias para 2012.8 -2.empresário individual com receita bruta anual de até R$36 mil..3 -0. 4. refletindo os aumentos da produção industrial e das importações. elevando-se 18%. A meta de superávit primário para o setor público consolidado foi fixada em R$139.3 bilhões. dos quais 2.4 0.2 Necessidades de financiamento do setor público O superávit primário do setor público consolidado atingiu R$57.p.3% nos dispêndios com o PAC. em relação a igual período de 2010.2 0.5 -0.4 -1.1 -1. Gráfico 3.54% do PIB. 1 p.3 -101.9 bilhões no quadrimestre.1 123 560 53 494 69 679 7 279 3 453 7 231 12 803 38 913 388 32 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . estimadas em 0. aumentando 9. no período.50% do PIB no período correspondente do ano anterior. enquanto a relativa ao Imposto de Renda – Pessoa Jurídica. O projeto prevê.3 bilhões no quadrimestre finalizado em abril.6 0.23 p. -42. as despesas com pessoal e as relativas a custeio e capital registraram recuos respectivos de 0.5 – Necessidades de financiamento do setor público – Resultado primário Segmento 2009 R$ bilhões Governo Central Governos regionais Empresas estatais Total % PIB 2010 R$ bilhões -78. Consideradas como proporção do PIB. 8%.8 bilhões.p.6 – Despesas do Tesouro Nacional Jan-abr Discriminação 2010 R$ milhões Total Pessoal e encargos sociais Custeio e capital FAT Subsídio e subvenções Loas/RMV Investimento Outras Transferências ao Bacen Fonte: Minifaz/STN 2011 % do PIB 11.3 0. do PIB. A arrecadação do Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI). 3.7 -20.5% em relação a igual intervalo de 2010. haja vista que isenções tributárias introduzidas durante a crise de 2008/2009 ainda estavam em vigor no primeiro trimestre de 2010.6 -2.1 3.7 4. A receita bruta do Governo Federal totalizou R$249.0 -0.8 bilhões das despesas no Poder Executivo.6 -0. impulsionados pela elevação de R$4. destacando-se o aumento de 39. no primeiro quadrimestre de 2011. e os referentes a custeio e capital.1%. Tabela 3. a possibilidade de abatimento da meta de superávit das despesas relativas ao Programa de Aceleração do Crescimento (PAC).8%.6 -0.5 0. em parte.7 6.1 -0.13 – Receita bruta do Tesouro Nacional Jan-abr R$ bilhões 300 250 200 150 100 50 0 Impostos Contribuições 2010 Demais 2011 Total 96 121 80 94 35 35 250 212 Tabela 3.0 4. As despesas do Tesouro Nacional totalizaram R$135. de forma semelhante ao ocorrido nos últimos anos.8 Abr 2011 R$ bilhões -94. elevou-se 25.5 -24.

9% -1.6 32.5 61.0 12. A arrecadação do principal tributo regional.0 71.1 bilhão no quadrimestre finalizado em abril de 2010. Os juros nominais.2 -7.3 bilhões no período. R$1. enquanto a relativa ao Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores (IPVA) recuou 5. em relação a igual período de 2010.3% em relação ao intervalo correspondente de 2010.14 – Crescimento das receitas e despesas do Tesouro Nacional Acumulado no ano até abril % 19 17 15 13 11 9 7 5 Receitas Despesas Gráfico 3.9 56.3 11.2 -9.33 p. a título de apoio financeiro. 9.8%.6% no primeiro trimestre de 2011. A arrecadação líquida da Previdência.1 -11.0% -1.2 5.3 bilhão.Tabela 3.8%.3 bilhões no quadrimestre encerrado em abril. elevando-se 0.2 10. do PIB.4 31. elevando-se 0. 10. As transferências para os governos regionais totalizaram R$56. Houve melhora nos resultados dos governos estaduais e dos municipais.8 O déficit da Previdência Social somou R$15. refletindo o aumento da massa salarial.0 13. % 16.6 Jan 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr % PIB Dívida líquida 14.0 Superávit primário Dívida líquida Junho 2011 | Relatório de Inflação | 33 . em relação a igual período de 2010. 32. ante R$1.9 0.6%.5 13.23% do PIB. cresceu 16.9 13. 6.6 bilhões no primeiro quadrimestre de 2011. Esse aumento foi influenciado pela aceleração do IPCA e pelo aumento da taxa Selic. cresceu 13.3 Gráfico 3. O superávit primário dos governos regionais atingiu R$16. Ressalte-se que no primeiro quadrimestre de 2010 a União havia repassado aos estados e municípios. reduzindo-se 11.p.7%.2% Var.5 16. e de recuo de 68% no superávit das empresas estatais estaduais. Gráfico 3.5 78.15 p.5 12. com ênfase no impacto dos aumentos nos recursos transferidos por meio dos fundos de participação.15 – Transferências para estados e municípios em 2011 Jan-abr R$ bilhões 60 50 40 30 20 10 0 Constitucionais 2009 Demais 2010 2011 Total 7. do PIB em relação a igual intervalo de 2010. Previdência Social e Banco Central – aumentaram 16% nos quatro primeiros meses de 2011.9 44. As receitas do Governo Central – Tesouro Nacional. no âmbito das empresas estatais federais.3 19. e as despesas.5% 7. em relação a igual período de 2010. apropriados por competência.p.2 bilhões no quadrimestre.7 -0.7 -15.6 17.1%. e nos repasses de recursos do Fundeb. As empresas estatais registraram déficit de R$189 milhões no período.5% 2011 80. resultado de inversão.7 – Resultado primário da Previdência Social Jan-abr R$ bilhões Discriminação Arrecadação bruta Restituição/devolução Transferência a terceiros Arrecadação líquida Benefícios previdenciários Resultado primário Arrecadação líquida/PIB Benefícios/PIB Resultado primário/PIB 2010 69. sem correspondência em 2011.2 -0.2 5. 132. do PIB em relação ao período equivalente do ano anterior. 0.7% 6. traduzindo o impacto da correção no salário mínimo sobre o valor médio das aposentadorias e auxílios pagos.7 0.0 0.p. elevando-se 27.16 – Governos regionais: superávit primário acumulado em doze meses e dívida líquida Superávit primário 1. o Imposto sobre a Circulação de Mercadorias e Serviços (ICMS).5 86.2% enquanto as despesas com benefícios previdenciários. resultando em elevação de 62% no respectivo superávit.3 42. somaram R$78.7 -17.2 38.9 p.8 0. de superávit de R$116 milhões para déficit de R$540 milhões.2%.

O recuo trimestral de 3.9 2.1 % PIB Operações do Banco Central no mercado aberto As operações primárias do Tesouro Nacional com títulos públicos federais resultaram em emissões líquidas de R$57.2 6. do PIB em doze meses.1 137.2 -2. As participações dos títulos prefixados e daqueles atrelados a índices de preços no total da dívida mobiliária 34 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .6 bilhões.6 -1. na ordem.p.6 Gráfico 3.6 bilhões em abril.32 6. em especial.4 bilhões para R$56 bilhões.2 bilhões.1 8.83% do PIB nos quatro primeiros meses de 2010.8 5.4% do PIB. que incluem a base monetária.3 -55. ante 1. avaliada pela posição de carteira.5 bilhões nas operações de seis meses e de duas semanas a três meses. naquelas com prazo inferior a duas semanas. e 35% com Letras do Tesouro Nacional ( LTN).8 171.2 19.3 -3.18 – Posição líquida de financiamento dos títulos públicos federais – Média diária R$ bilhões 600 500 400 300 200 100 0 Out Jan 2008 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Dívida mobiliária federal Gráfico 3.5 -2.7 24.2 -64. resultado de colocações de R$130 bilhões e resgates de R$72.5 -123.3% realizadas com Notas do Tesouro Nacional – Série B (NTN-B) –.5 35. do PIB no trimestre e de -1.4 5.9 42. registrando variações de 1.7 bilhão. O saldo médio diário das operações de financiamento e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou R$383.6 21.3 2. e de retração. em parte.2 161.1 -61. de R$111.9 6.4% decorreu de aumentos respectivos de R$144. totalizou R$1. As operações de troca totalizaram R$14.7 -101.0 106.3 -2. e de R$141.9 -19. concentrados em Letras Financeiras do Tesouro (LFT) –.8 – Necessidades de financiamento do setor público Discriminação 2009 R$ bilhões Usos Primário Juros Fontes Financiamento interno Dívida mobiliária Dívida bancária Outros Financiamento externo 106.3 -18. das quais 60.3 3.19 – Operações compromissadas do Banco Central – Volume por prazo – Média dos saldos diários R$ bilhões 350 300 250 200 150 100 50 0 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan Fev Mar Abr 2010 2011 Até 2 semanas De 2 semanas a 3 meses 6 meses ou mais A dívida mobiliária federal.653.69% do PIB.11 indicadores que incidem sobre parcela expressiva da dívida mobiliária federal.0 2.5 -84.0 5.3 % PIB Abr 2011 R$ bilhões 21.3 83.2 -31. pelas reduções observadas no financiamento externo líquido.5 -7.46 5.9 -10.7 195.2 2007 2008 2009 2010 2011 5.61 5.4 43. -57. 43.9 1. o impacto das emissões líquidas de R$61.1 bilhões para R$164.7 % PIB 2010 R$ bilhões 93. O setor público consolidado registrou déficit nominal de R$21. somaram R$0.3 bilhões. Os resgates antecipados.0 5.2 bilhões.8 bilhões no trimestre encerrado em abril.8 p.6 5.2 6.4 3. contrabalançada. A elevação trimestral traduziu.p.3 -22.17 – Juros nominais apropriados % PIB 6. 1.7 178.8 5.37 5. O financiamento desse déficit ocorreu mediante expansão da dívida mobiliária.5 bilhões realizados no mercado primário e da incorporação de juros nominais de R$49.3 5.Gráfico 3.5 4. na dívida bancária líquida e nas demais fontes de financiamento interno.4 93.2 100. 1/ 1/ Valores acumulados em doze meses até abril.3 p.8 bilhões para R$163.9 0.7 1.1 bilhões em abril.5 265.7 26.3 78.3 bilhões no quadrimestre. Tabela 3.

e do reconhecimento de dívidas..0 -3217 -0. no conceito caixa.p. do PIB em relação a dezembro de 2010 refletiu as contribuições do superávit primário. ante intervalos respectivos de 21% a 25% e de 42 a 44. no estoque de operações compromissadas. e ao IPCA.p.p.3 5.2.8 1 475 820 40.5 2.7 bilhões em abril. exceto operações de financiamento. 4.p. e 0.4 1/ Dívida mobiliária interna indexada ao dólar.p.p.1 p.2 2673 0 0. e pré-fixada.4 2. 2/ Paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida. 0..Gráfico 3. 0.p.8 % PIB 2010 R$ milhões % PIB Apr 2011 R$ milhões % PIB Fluxos acumulados no ano Variação DLSP Fatores NFSP Primário Juros Ajuste cambial Dívida interna Outros 2/ 1/ 194 472 194 472 106 242 171 011 80 886 84 300 10 907 -345 4. 56% do PIB.1 p.1 0.1% em 2012.5 5.p.5 p. 6.9 -5. O cronograma de amortização da dívida mobiliária em mercado.7 -1.1 2.4 p. do PIB refletiu.5 -3414 -0. O estoque das operações reversas de swap cambial totalizou R$17.6 0.1 0. enquanto as relativas aos títulos vinculados à taxa over/Selic e aos financiamentos do Banco Central por meio das operações de mercado aberto reduziram-se 0.0 113 109 -2.7 p.9% do PIB.2 1 518 660 39. A Dívida Bruta do Governo Geral – Governo Federal. respectivamente.6% do total em 2011. ressaltem-se os crescimentos quadrimestrais nas parcelas indexadas à taxa Selic. Instituto Nacional do Seguro Social (INSS).21– Perfil de vencimentos da dívida mobiliária % 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr 2007 2008 2009 2010 2011 Até 1 ano Entre 1 e 2 anos Acima de 2 anos Dívida líquida do setor público Tabela 3.p. em abril. Os títulos vincendos em 12 meses representavam 20. em parte..8% do PIB. de 7. 1.3 p.p.3 42 840 21 271 78 586 25 018 1903 23 116 1.1 Dívida externa Reconhecimento de dívidas Privatizações Efeito crescimento PIB -6 122 -0.3 p.1 -2742 -0. A retração de 0.3 6.4 0.7 0. em especial.3 0.1 p.. 1. e 2. 2. do crescimento do PIB corrente. do PIB.p.3 0.1 3.135.5 bilhão.1 0. O aumento quadrimestral de 1.p. Gráfico 3.p. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 35 . e os recuos nas parcelas sem remuneração.8 p.3 p.6 113 109 93 673 195 369 17 677 1513 16 163 1 533 2969 3.4% a partir de janeiro de 2013. e 68.0 0. neutralizadas.1 p. ressaltando-se que o resultado obtido nos três últimos meses – diferença entre a rentabilidade do Depósito Interfinanceiro (DI) e a variação cambial mais cupom – foi desfavorável ao Banco Central em R$1. Dez 2009 1/ Não inclui swap.0 0. 2.1 42 840 -0.1 -1. da apreciação cambial de 5.518.4 bilhões. 0.9% da dívida mobiliária em mercado e o prazo médio de vencimento da dívida atingia 41.0 -101 696 -2. -64 769 -2.20 – Composição da dívida mobiliária federal1/ % 40 30 20 10 0 Over/Selic Prefixado Índices de Câmbio preços Dez 2010 TR Abr 2011 Mercado aberto federal registraram acréscimos trimestrais respectivos de 2 p. em abril. 39.9% do PIB para 9.6 A Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) atingiu R$1.9 – Evolução da dívida líquida Fatores condicionantes Discriminação 2009 R$ milhões Dívida líquida total – Saldo 1 362 711 42.6 2. Em relação à evolução da composição da DLSP. governos estaduais e governos municipais – atingiu R$2.p.5 bilhões em abril.2 p.8 meses.6 p. a elevação..0 0. 2. pelos impactos da apropriação dos juros nominais. registrou a seguinte estrutura de vencimentos em abril: 12..4 meses estabelecidos pelo Plano Anual de Financiamento – 2011. e da variação da paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida..p.6 p.6% acumulada no ano.p.8 -57 315 -1. 19. p.5 0.

e o esforço para a contenção de despesas governamentais no período exerceram desdobramentos favoráveis sobre as contas públicas. nos empréstimos às famílias. ainda que de forma reduzida. traduzindo-se no crescimento das receitas públicas. em resposta a ações macroprudenciais e ações de política monetária recentemente implementadas. Vale ressaltar que a consecução dessa meta constitui fator relevante para a permanência do cenário de estabilidade econômica e para a redução do nível de endividamento líquido.Gráfico 3.4 Conclusão As operações de crédito do sistema financeiro nacional registraram moderação no início de 2011. Nesse cenário. em linha com a meta fiscal prevista para o ano. O dinamismo da atividade econômica no primeiro quadrimestre. em especial. estima-se que o mercado de crédito continuará a crescer em ritmo moderado.22 – DLSP – Participação percentual por indexadores Percentual 75 60 45 30 15 0 -15 -30 -45 Selic 2007 Prefixada 2008 2009 IPCA 2010 Câmbio Abr 2011 Outros 3. em grande parte. O arrefecimento no ritmo de novas contratações vem ocorrendo. a redução nos desembolsos do BNDES. A desaceleração registrada nos financiamentos a pessoas jurídicas traduziu. permanece em patamar historicamente baixo. da taxa de inadimplência no segmento de pessoas físicas a partir de fevereiro. porém. Esse indicador. concorrendo para a elevação do superávit primário. O aumento nas taxas de juros e a maior restritividade para a concessão de empréstimos com prazos longos contribuiu para o aumento. parcialmente compensada pela recuperação dos adiantamentos a exportadores (Adiantamento de Contratos de Câmbio – ACC). 36 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .

representados nas equações a seguir2: 1/ Definições menos elaboradas de impulso fiscal podem incluir a própria diferença entre o resultado primário de um período em relação ao período anterior.Ver.2% do PIB. este boxe avalia. e (3) o holandês. quando ao corte de despesas. a evolução da política fiscal do Governo Central – responsável pela maior parcela das metas de superávit primário – no período 2001 a 2011. conforme comentado. A literatura sugere diversos métodos de cálculo do impulso fiscal.2% do Produto Interno Bruto (PIB) e de 2. de 2002 a 2010. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 37 . conforme o Gráfico 1. o desempenho fiscal do setor público e. O impulso fiscal é geralmente calculado considerando as contas primárias do governo. pode ser visto em Sidaoui (2003). são considerados três dos mais frequentemente utilizados: (1) do Fundo Monetário Internacional (FMI). no curto prazo – constitui subsídio importante para a condução da política monetária1. Dada a relevância do assunto. a respeito. mas é possível calculá-lo com base no resultado nominal. mesmo tendo a vantagem da simplicidade. indicador destinado a mensurar o impacto de medidas fiscais discricionárias do governo – ações pró-cíclicas ou anticíclicas que não são vinculadas ao desempenho da economia e à contratos. sob três métodos. do Governo Central. que registraram médias respectivas de 3. Gráfico 1 – Superávit primário % PIB 4 3 2 1 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 1/ 2011 Superávit primário – Governo central Superávit primário – Setor público consolidado 1/ Acumulado em doze meses até abril. IMF (2006). mas também ao impacto de decisões discricionárias. Considerando que no período mencionado a taxa de crescimento real do PIB registrou oscilações relevantes. (2) da Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE). esteve associado não apenas à evolução de receitas. Ver. ignora o efeito do ciclo econômico. medida que. A política fiscal implementada desde final dos anos 90 gerou superávits primários no setor público consolidado e no Governo Central. 2/ Exemplo de estudo semelhante. a respeito. Alesina e Perotti (1995). em particular. feito para o caso mexicano. tanto no que se refere a elevação.Impulso Fiscal O impulso fiscal. Neste boxe.

No método da OCDE. ρG ρ G ρ T e – elasticidade das despesas e 38 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . os períodos base. T – receitas do governo. r e c e ρtT s i a do governo em relação ao PIB. respectivamente. respectivamente. respectivamente. O método do FMI calcula o impulso tendo como referência um ano base onde o produto efetivo se aproxime do potencial. Y e Y P – PIB efetivo e potencial. podendo. mas toma como referência o ano anterior. Vale enfatizar que os três métodos somente ajustam o comportamento das receitas e despesas públicas 3/ Discussão mais detalhada dos dois métodos pode ser encontrada em Heller et al (1986). t e -1 indicam. Os subscritos o. O cálculo do impulso fiscal de acordo com o método da OCDE considera que as receitas e despesas são ciclicamente neutras se variam de acordo com as elasticidades estimadas. apresentar maior discrepância em relação aos resultados dos dois outros métodos. são calculadas as elasticidades das receitas e despesas do governo. e o cálculo do impulso fiscal tende a convergir mais acentuadamente. as quais são implicitamente consideradas unitárias no método do FMI3.   G T FMI =  ∆G − 0 ∆Y p  −  ∆T − 0 ∆Y p    Y0 Y0        T  G OCDE = ∆  G − ρ G −1 Y − Y p  Y−1  ( ) − ∆ T − ρ   T−1 Y −Y p Y−1 ( )      G T Holandês =  ∆G − −p1 ∆Y p  −  ∆T − −1 ∆Y      Y−1 Y−1     Onde: G – despesas do governo. período t e período anterior a t. Ressalte-se que nos métodos do FMI e holandês as receitas e despesas do governo são consideradas ciclicamente neutras se variam na mesma proporção do produto nominal e potencial. O método holandês assemelha-se ao do FMI. respectivamente. portanto.

no caso do método do FMI. quando taxas elevadas de crescimento do PIB foram acompanhadas por elevação do superávit primário.8% e 1% do PIB. por exemplo.9 1.5 0. sem ajustes. indicador que agrega subsídio relevante ao 1/ Considera crescimento real do PIB de 4%.8 Os resultados encontram-se na Tabela 1 e mostram compatibilidade entre si. dependendo do método considerado. quando a taxa de crescimento real do PIB foi a segunda menor do período amostral e ocorreu aumento do superávit primário. ignorando o efeito de outras variáveis econômicas – como câmbio e juros.76 bilhões. o cálculo do impulso fiscal. Em 2010.5 0.0 -0. que o impulso fiscal foi negativo em 2003.5 -0. Observe-se. As estimativas de elasticidades de receitas e despesas do Governo Central consideraram os valores divulgados pela Secretaria do Tesouro Nacional na apuração do resultado primário4. Em meados da década a política fiscal apresentou certa neutralidade. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 39 .1 -0.3 -0.0 0.3 -1.3 -0. respectivamente.5 -0. e registrou reversão em 2009. Em resumo.2 -0.6 0. para desconsiderar as receitas da cessão onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras.1 0. Para ano base.0 -0.0 Holandês 0.2 -1. 5/ Assim como no cálculo das elasticidades de receitas e despesas (ver nota 5). Tabela 1 – Impulso fiscal do Governo Central % PIB Método de cálculo FMI 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1/ OCDE 0. considerando as hipóteses de crescimento do PIB e de cumprimento da meta de superávit primário. voltou a se mostrar contracionista em 2008. O PIB potencial foi calculado segundo o modelo descrito em Areosa (2008).0 2.0 0.9 0. 6/ A meta de superávit primário do Governo Central foi definida na Lei de Diretrizes Orçamentárias em R$81. quando o governo adotou políticas anticíclicas em resposta aos impactos do agravamento da crise internacional e o impulso fiscal atingiu os valores mais expressivos do período amostral. definida para o Governo Central6.1 -0.1 -0.2 -0. dado seu caráter especial.3 -0. política fiscal (impulso) expansionista e contracionista.5 -0.7 0.0 0. ressaltando-se que sinais positivos e negativos indicam.ao produto. 4/ As elasticidades foram calculadas considerando as séries de receitas líquidas e despesas totais do Governo Central. Em 2011. novamente neutralidade. o cálculo do impulso em 2010 desconsiderou as receitas da cessão onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras.4 0. em linha com a retirada dos estímulos mencionados5 e com a entrada em novo ciclo de expansão da economia. Foram realizados ajustes apenas em 2010. que considera uma combinação dos métodos de filtro Hodrick e Prescott (HP) e função de produção.9 1. o ajuste fiscal deverá se situar entre 0. foi escolhido 2001.0 0.0 -0.4 -0.

(1986). (2008). (2003). Fiscal Expansions and Fiscal Adjustments in OECD Countries. Referências ALESINA. AREOSA. n. PEROTTI. BIS Papers. 172. 40 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Combining Hodrick-Prescott Filtering with a Production Function Approach to Estimate Output Gap. n. Peter. evidencia que. Methodology for Fiscal Impulse Calculations.44. 5214. HASS. n. NBER. n. Roberto. Banco Central do Brasil. de 2001 a 2011. Regional Economic Outlook: Western Hemisphere. INTERNATIONAL MONETARY FUND. BIS. (1995). MANSUR. Working Paper Series. International Monetary Fund. Implications of Fiscal Issues for Central Banks: Mexico’s Experience. SIDAOUI. José. Occasional Paper. o Governo Central vem adotando ações discricionárias para adequar a postura fiscal aos ciclos econômicos e à estratégia de manter a relação dívida/ PIB em trajetória decrescente.acompanhamento do impacto das atividades do governo na economia. Ahsan. Richard. A Review of the Fiscal Impulse Measure. nov. Appendix. Working Paper Series. 20. (2006). Marta. Alberto. HELLER.

em abril de 2011.3% do PIB.1 22. para 46.7 96.4% do volume total de crédito do sistema Tabela 2 – Crédito habitacional/PIB Abril de 2011 Países selecionados Brasil Área do Euro Alemanha Espanha EUA1/ França Holanda Itália Fontes: FED.6 105.4 95.2 70. BEA. É relevante enfatizar que a evolução do crédito nos últimos anos. 1/ Apenas pessoas físicas. apesar de crescimento significativo nos últimos anos. que o crédito imobiliário explica grande parte da diferença entre a razão crédito/PIB para o Brasil e os demais países da amostra. BCE.6% do Produto Interno Bruto (PIB). em abril de 2005.1% do PIB. não determinou mudança relevante sobre a qualidade da carteira de crédito do sistema.0 16.9 1/ Segundo definição do Comitê sobre o Sistema Financeiro Global (CGFS) do Banco de Compensações Internacionais (BIS). (%) 4. representava apenas 4. o objetivo deste boxe consiste em avaliar essa expansão de crédito. políticas macroprudenciais incorporam dois objetivos principais: i) fortalecer a resiliência do sistema financeiro a retrações econômicas e ii) limitar ativamente o acúmulo de riscos financeiros. Fica evidente. conforme a Tabela 1. Eurostat. percentual expressivamente inferior ao assinalado internacionalmente (Tabela 2). Junho 2011 | Relatório de Inflação | 41 . ainda. 1/ Dezembro de 2010.9 90. A relação crédito/PIB. BCE.6% no período de doze meses encerrado em abril de 2011. BCRA.8 66. Bureau of Economic Analysis.Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais Tabela 1 – Crédito/PIB Abril de 2011 Países selecionados Brasil Área do Euro Alemanha Argentina Espanha EUA1/ França Holanda Itália Fontes: FED.1 40. mesmo abrangendo um grupo crescente de tomadores com pouco ou nenhum histórico de crédito. Nesse cenário.2 37. De fato. e apesar da crise de 2008/2009. mesmo crescendo 49. contextualizar e evidenciar os impactos das medidas macroprudenciais1 adotadas pelo Banco Central. portanto. Eurostat. considerados apenas atrasos superiores a noventa dias.4 163. 3.4 134.0 86.2 O volume das operações de crédito no Brasil passou de 26. Cabe mencionar que o crédito habitacional. em dezembro de 2010.3 39. situa-se em patamar inferior ao registrado internacionalmente. fatores de risco que transcendem circunstâncias individuais. Tais objetivos não são mutuamente excludentes e vão além do propósito da política microprudencial de assegurar que instituições individuais tenham capital e liquidez suficientes para absorver choques em suas carteiras de empréstimos e de funding. Indec. Políticas macroprudenciais consideram. segmento mais dinâmico do mercado brasileiro nos últimos anos.7 61. (%) 46.

5 Mai 2005 Mai 2006 Mai 2007 Mai 2008 Mai 2009 Mai 2010 Mai 2011 Gráfico 2 – Crédito referencial – Inadimplência % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 Mai 2005 Mai 2006 Mai 2007 PJ Mai 2008 PF Mai 2009 Mai 2010 Geral Mai 2011 Gráfico 3 – Participação do crédito consignado. a inadimplência cresceu marginalmente.7% do volume total de crédito a pessoas físicas em maio de 2011. respectivamente (Gráfico 2).5% para 3%. Nesse sentido.6%. a taxa de inadimplência – atrasos superiores a noventa dias – atingiu 4. compreendendo as principais modalidades. nos Gráficos 4 a 6 – de modo geral impactaram o volume de concessões. cheque especial. ressaltando-se que na modalidade crédito consignado a medida foi aplicada nas operações com prazo superior a 36 meses. e de 1. crédito para aquisição de bens. para os segmentos veículos e crédito pessoal. iniciada em março de 2000. medidas macroprudenciais com vista a conter esse processo3. sendo 5. e o requerimento de capital referente a operações de prazo superior a 24 meses no segmento de pessoas físicas. atingiu 2.0 2. em setembro de 2008. financiamento de veículos e habitacional no segmento de PF % 70 66 62 58 54 50 Mai 2005 Mai 2006 Mai 2007 Mai 2008 Mai 2009 Mai 2010 Mai 2011 67. leasing. em outubro de 2000.5% em dezembro de 2010. 5. No âmbito do crédito referencial2.0 financeiro nacional encontrava-se inadimplente em maio de 2011 – o mínimo da série.5 3. as operações de leasing com essa finalidade. tais como crédito pessoal.6% 2/ O crédito referencial para taxa de juros é um subconjunto do crédito com recursos livres. Cabe acrescentar que a alíquota de IOF incidente sobre operações de crédito de pessoas físicas passou de 1. em dezembro de 2010. 3/ Foram elevados os recolhimentos compulsórios sobre depósitos a prazo.5%. Não abrange empréstimos concedidos por cooperativas. o Banco Central adotou. as taxas de juros e os prazos 3. cartão de crédito. os financiamentos habitacionais e os empréstimos consignados corresponderam.Gráfico 1 – Inadimplência – Geral % 4. A despeito de condições gerais bastante favoráveis em termos agregados. menor patamar após a crise financeira internacional. ao menos em parte. Essas medidas – conforme evidenciado. ao aumento nas taxas de juros que se verificou a partir de dezembro de 2010. em conjunto. as exigibilidades adicionais sobre recursos à vista e a prazo. a 67. ante 53. ante mínimas históricas de 3. 42 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .3%. Em resposta. arrendamentos mercantis (leasing) e as parcelas que não sofrem incidência de taxas de juros nas operações com cartão de crédito. em abril deste ano.5 4.5% em maio de 2005 (Gráfico 3). os financiamentos para aquisição de veículos. inclusive veículos.5% no de pessoas jurídicas.7% no segmento de pessoas físicas e 3. Cabe ressaltar o aumento da participação de modalidades de baixo risco e de prazos mais dilatados no estoque de crédito nos últimos anos. em fevereiro de 2005.8% em setembro de 2008 (Gráfico 1). o que pode ser atribuído. Nos primeiros meses deste ano. foram identificadas fontes de riscos no aumento da alavancagem das famílias e no alongamento de prazo dos contratos em determinadas modalidades no crédito.

contribuindo para a contenção da demanda por novos empréstimos.5 Crédito pessoal 52 48 44 40 36 Crédito pessoal Junho 2011 | Relatório de Inflação | 43 .10 2010 26.12 19.1 2011 Veículos 14. sobretudo nas modalidades financiamentos de veículos e crédito pessoal. a taxa de juros média atingiu 30. e o prazo médio a decorrer das novas operações. Com efeito. atingiram R$15.5 31.5 Crédito pessoal 800 750 700 650 600 550 500 450 400 médios. No mesmo período.3 7.2 14.5 31. na mesma base de comparação.5 Crédito pessoal 54 50 46 42 38 Veículos Crédito pessoal Gráfico 6 – Veículos e crédito pessoal – Prazo médio das concessões média móvel 5 dias (em meses) Veículos 52 51 50 49 48 47 46 1.2 14.4% em maio de 2011.8 bilhões.7 meses para 43 meses.1 2011 14. enquanto as concessões. Os efeitos até aqui observados das medidas implementadas em dezembro de 2010 demonstram a eficácia dessa atuação.3 7.11 23.5 para 48.11 22. Ainda assim.1 2011 Veículos 14.8% em novembro de 2010. as taxas de juros médias na modalidade crédito pessoal aumentaram de 42% para 49. o contínuo monitoramento da sua expansão justificou a adoção pontual e tempestiva de ações prudenciais de modo a assegurar a sua sólida fundamentação.5 31. em abril.4 5.2 14. ante 22.4 5.11 2010 29. enquanto.12 19. Em síntese.10 2010 26.1 bilhões em maio. de 51.3 7.2 bilhões para R$8. as concessões mensais recuaram de R$11. que concorreu para a redução de prazos e desaceleração do crescimento do crédito. e o respectivo prazo médio decresceu de 45.4 5. Crédito pessoal Gráfico 5 – Veículos e Crédito pessoal – Taxa de juros média móvel 5 dias (%) Veículos 32 29 26 23 20 29.11 22.7%. após recuarem de R$14.Gráfico 4 – Veículos e crédito pessoal -–concessões média móvel 5 dias (R$ milhões) Veículos 700 650 600 550 500 450 400 350 300 250 200 29. a expansão dos estoques de empréstimos ao longo dos últimos dez anos no âmbito do sistema financeiro nacional verificou-se com estrita manutenção da qualidade do crédito.4 bilhões para R$13.7 bilhões.3 meses.12 19.

6 -0.7 4. os choques de oferta das commodities observados a partir do segundo semestre de 2010.9 6. Thomson.9 0.5 Consumo das famílias Formação Bruta de Capital Fixo das empresas Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão 2/ 2/ -7.3 1.2 -8.4 8.4 6.0 nd 2.7 -0.4 11.0 6.0 0. de forma geral.2 0.1 2.9 25.3 -2.6 5.6 -0.3 12.3 3.2 10.1 -3.1 nd 1.6 -9.8% no primeiro trimestre de 2011.9 -3. 2/ Formação Bruta de Capital Fixo total (inclui governo).8 -12.0 17.2 -3. e do setor externo. exceto em partes da Área do Euro.3 1.9 0. agravado pelos desdobramentos do terremoto no nordeste do Japão.0 -1.1 – Maiores economias Componentes do PIB Discriminação PIB Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão China Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão 1/ 1/ 2009 II -0.8 -10.7 15. 4/ Somente consumo do governo Junho 2011 | Relatório de Inflação | 45 .0 4.1 p.8 -2.8 3.4 4.9 0.0 -1.6 11.3 10.1%.7 2.6 7.0 4.6 -6.7 -3.0 1. as contribuições negativas dos gastos governamentais.9 -16.9 5.Economia internacional 4 A atividade da economia mundial. aumentou 2.2 9. a despeito do impacto da elevação do preço do petróleo sobre a renda real.7 -0.5 Investimento residencial Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão 4/ 4/ 3/ 4.6 -27.5 -1.4% e o investimento residencial recuou 4. 3/ Gastos totais com contruções.9 45.0 8.6% e 9.8 4.4 33.3 8.8 5. Cabinet Office e Eurostat.9 6.7 7.p.4 -17.0 -2. se traduziu. cresceu 12.6 1.1 7.2% nas importações e nas exportações.5 -4.1 17.2 1.9 -3. refletindo aumentos na formação de estoques e nos investimentos em equipamentos e software.8 7.2 -16.7 -6.6 24.3 -6.0 0.9 -3.4 -10.8 -4.4 13.1 1.2 3.p.3 -1.0 1.8 3.2% no período.4 -3.3 nd 2.0 -7.2 0.7 0.9 3.3 5.4 -0.3 4..2 4. -0.3 0.7 -5.9 1.6 2.0 -0.6 17. O recuo de 1.8 7.8 -2.2 -1.8 10.5 5.8 -12. após ritmo intenso no início do ano. O consumo das famílias.0 29.7 8.8 9.9 2.8 12.6 -10.0 -1.4 1.3%.8 nd 2.0 -3. A inflação seguiu em trajetória de alta nas principais economias desenvolvidas e emergentes refletindo.6 1.6 -0.6 21.2 7.5 16.5 -2. em relação ao trimestre encerrado em dezembro do ano anterior refletiu.6 18.9 9. 1.1 -2.2 2.6 -14.0 -0.2 1.9 -0.5 27.5 Exportações de bens e serviços Importações de bens e serviços 16.3 -5.2 8.8 12.7 -1.0 5.2 nd 2.2 3.9 7.5 -0.2 -1.5 -8. Esse cenário.1 1.6 2.7 1. No âmbito das economias emergentes.4 9.3 -3.7 6.8 7.1 nd -1.2 9.6 IV 5.8 3.3 8.5 11.6 6.4 -7.1 3.1 12.1 32.5 3.0 -0.5 -18. 1/ Informações referentes à China disponíveis apenas para o PIB e somente apartir do último trimestre de 2010.6 -8.8 -19.2 9.7 6. tem-se verificado aprofundamento dos ciclos de restrição monetária.7 3.3 p.3 nd 0.7 -1.8 5.2 0.9 -19.2 -30.9 0.3 0.. intensificação da crise fiscal em países periféricos da Área do Euro e tensões geopolíticas no Norte da África e Oriente Médio.2 III 1.0 -1.7 -0. Ressalte-se que a formação bruta de capital fixo das empresas aumentou 3.6 1. refletiu o ambiente de elevação nos preços das commodities.6 Gastos do Governo Fontes: BEA.7 15.5 40.4 3.8 3.6 -27. 0.5 4.3 -1.1 p.6 15.2 -5.8 11.1 Atividade econômica O PIB dos Estados Unidos da América (EUA) registrou crescimento anualizado de 1.9 7.0 10.5 3.6 1.8 2. em grande parte. essa decorrente de expansões respectivas de 7.8 17.2 2.7 2.9 5.9 -1.9 4.4 14.4 24.6 6.3 -2.5 22.2 16.7 12.7 -0.5 17.4 0. enquanto o investimento do setor privado.5 -0. com impactos muito além da produção local.5 -6.6 1.7 1. Tabela 4.p.5 -14.6 13.8 2.2 Taxa % trimestral anualilzada 2010 2011 I II III IV I 3.0 -4. em desaceleração da atividade nas principais economias maduras.

4% em abril. para15/08/2007 abril. que 15/02/2007 15/03/2007 exerceram contribuições respectivas de 1. O 15/04/2007 consumo das famílias cresceu 1.8% e 1% em fevereiro –. houve contração da Gráfico 4. para 52. nesse tipo de comparação. 15.3%. no trimestre. a taxa de desemprego na Área do Euro 15/07/2007 recuou de 10%.2 – PMI manufatura Maiores economias 70 60 50 40 30 Mai 2009 Ago Nov EUA Japão China Fev 2010 Mai Ago Fev 2011 Área do Euro Reino Unido Nov Mai Fonte: Thomson 46 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . O PIB da Área do Euro apresentou elevação trimestral anualizada de 3.8 pontos e 52. em abril. e 0. em fevereiro.1% e as vendas no varejo.p.9% no primeiro trimestre do ano.Gráfico 4. 4. passou a refletir o impacto da catástrofe japonesa. atingindo 53. de acordo com a evolução 15/10/2007 dos PMI do setor manufatureiro e 15/11/2007 serviços. a variação anualizada do PIB totalizou 1. nos respectivos segmentos.4 pontos. e nas exportações. em patamar desde setembro de 2009. a taxa de desemprego atingiu 7.7 p. 0.8 pontos. Codeaumentos na formação dos bruta de capital fixo e no consumo do governo.5%.4 p. esse em retração pelo terceiro trimestre consecutivo. 16.3% no trimestre.5%.1% registrada na Alemanha. No Reino Unido.4% no período.1%. registrando o primeiro aumento desde novembro de 2010. Nesse cenário. na margem. com ênfase nas elevações assinaladas no consumo do governo.6%.p. em maio. ao passo que a produção manufatureira decresceu 0.7 p. com ênfase na expansão de 6. o PMI relativo ao setor de serviços recuou de 59. Nesse mês. Nesse cenário. O crescimento de 2. primeiro recuo mensal em dez meses. na ordem. 9%.1 – Evolução das taxas de desemprego Maiores economias desenvolvidas 12 10 8 6 4 2 Jan 2009 Abr Jul EUA Japão Fonte: Bloomberg Out Jan 2010 Abr Jul Jan 2011 Área do Euro Reino Unido Out Abr A taxa de desemprego nos EUA atingiu 9% em abril. na ordem. Em termos prospectivos.7%.9%.6 pontos e 55. A expansão da região 15/09/2007 tende a registrar desaceleração. nas importações. Por sua vez.7 pontos.p. em que ocorreram corte na geração e transmissão de energia elétrica e expressiva redução no fornecimento de peças para a indústria automotiva. no início do ano – a produção industrial e o consumo privado experimentaram aumentos respectivos mensais de 1. dos últimos sete e quatro meses. menor 9.2 p. após registrar indícios de recuperação. patamar mais reduzido. Nesse ambiente. menor taxa mensal desde junho de 2010. A atividade econômica no Japão. e no consumo das famílias. que do setor de se situaram em 54. contrastando com os recuos na formação bruta de capital fixo. 2. mas em ritmo decrescente.p. em janeiro. enquanto 15/05/2007 as exportações e as importações registraram aumentos de 15/06/2007 7.1 pontos. maior aumento desde o final de 2008. em Name ao trimestre anterior relação foi resultado. e indicando expansão. os PMIs da indústria e do setor de serviços mantiveram trajetória declinante em maio. respectivamente. recuando 0. principalmente. os gastos reais das famílias elevaram-se 0.6%. segunda maior variação desde o início de 2007.

7% nas cotações das commodities Ago energéticas. Out Adicionalmente.7% no trimestre encerrado em março. aumentou 19%. A aceleração dos preços ao consumidor. que se encontram em expansão. respectivamente.2% Abr no período de doze meses encerrado em abril. permaneceram contidos. enquanto.. em comparação ao crescimento de 26.3 pontos.3 – Inflação ao consumidor Variação anual % 9 7 5 3 1 -1 -3 Out 2007 Abr 2008 EUA Out Abr 2009 Out Área do Euro Abr 2010 Out Japão Abr 2011 4. e os investimentos em imóveis. Na China.5% das exportações. nas principais economias maduras e emergentes. a inflação respondeu à elevação dos preços das commodities.3%. o mesmo não se verificando nas economias emergentes. Dez Reino Unido China Fontes: BLS.7% e 9. nos trimestres mencionados.3%. Nessa base de comparação. notadamente as energéticas. Fev iniciada ao final de 2010. 32.p.1%. que Período pressionaram os preços nos segmentos transportes e despesas jan 1999 residenciais. o PMI-manufatura registrou recuperação.p. os núcleos de inflação nas economias maduras. e a variação anualizada do PIB atingiu -3.6%. Eurostat. Gráfico 4.atividade. BCE. Nos EUA. A trajetória recente do PMI ratifica o cenário desfavorável na economia do país. maior nível Mai desde outubro de 2008. com os indicadores relacionados aos segmentos manufatura. serviços e encomendas totais registrando recuos consecutivos em março e em abril.6 p.7 pontos. Em maio. 2. as vendas no varejo aumentaram 16. e do setor externo. o deflator das despesas pessoais de Nov consumo registrou variação anual de 1% em abril. pela evolução dos preços das commodities. excetuando-se o Reino Unido. do consumo privado. 35 pontos e 36 pontos. no período.4 – Taxas de juros oficiais Taxas anuais % 7 6 5 4 3 2 1 0 Mai 2009 Ago EUA Japão Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 Mai Área do Euro China Reino Unido Fontes: Fed. a variação anualizada do PIB atingiu 8. prosseguiu ao longo do primeiro Mar quadrimestre do ano.7% no trimestre encerrado em março. 34. consideradas comparações interanuais. refletindo o Jun Jul crescimento médio de 32. ressaltando-se as contribuições negativas dos investimentos.2 Política monetária e inflação A inflação seguiu em parte condicionada. os níveis mais reduzidos em dois anos.. enquanto o Set núcleo do índice de preços ao consumidor cresceu 1. 25%. o agregado registrou aumentos respectivos de 9. quando atingiram 45. BoJ. evidenciando o impacto das medidas restritivas de política monetária. para 51. Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China Junho 2011 | Relatório de Inflação | 47 . Não obstante essa tendência geral.4 p. Bloomberg e ONS Gráfico 4. com a variação do IPC atingindo 3.p. 1. O índice de energia. os investimentos em ativos fixos. O setor externo acusou déficit comercial de US$1 bilhão.3 p.8%. resultado de um crescimento interanual maior das importações. ante 10% naquele finalizado em dezembro de 2010. 0.

5% em maio. taxa mais elevada desde setembro de 2008.5% em abril. o Banco Central Europeu (BCE) elevou. O movimento de alta dos preços também se refletiu no núcleo da inflação. mínimo histórico vigente desde março de 2009. o Banco do Japão (BoJ) agiu prontamente por meio de injeções maciças de liquidez. cuja variação anual atingiu 3. a variação anual do índice atingiu 4. menor patamar da série. em abril. maior expansão desde abril de 2009. Adicionalmente. o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) manteve o programa de expansão do estoque de títulos em carteira anunciado em novembro de 2010. a autoridade monetária também manterá a política de reinvestir o pagamento do principal advindo da detenção de títulos. o programa de compra de ativos pelo BoE foi mantido em £200 bilhões. Nesse contexto de maior pressão inflacionária..6 – Inflação de energia Variação anual % 30 20 10 0 -10 -20 -30 Jul Out Jan Abr 2008 2009 EUA Japão Fonte: Thomson Jul Out Jan Abr 2010 Jul Out Jan Abr 2011 Área do Euro Reino Unido 48 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . o Gráfico 4. em média. após tê-la mantido em 1%. em abril. depreciação da libra e aumento do imposto sobre valor agregado –. de 2% a. maior taxa desde outubro de 2008. atingiu 2. a inflação ao consumidor mantevese na tendência ascendente iniciada em outubro de 2009. atingiu 1. por 23 meses. que totalizaram ¥15 trilhões apenas no primeiro dia útil seguinte à calamidade. para ¥40 trilhões. a taxa básica de juro para 1.. Eurostat. que deve integralizar a compra de USD600 bilhões em Treasuries de longo prazo até o término do segundo trimestre. nos trimestres seguintes. no patamar de 1% em 2010. O Banco da Inglaterra (BoE).25% a. Tendo advertido que as medidas de inflação subjacente estão em níveis relativamente baixos comparativamente àqueles consistentes com o mandato dual da instituição.a. após conservar-se. No Japão. o Índice de Preços ao Consumidor Harmonizado (IPCH).25%. manteve inalterados os limites da banda de flutuação da meta para os Fed funds em 0% e 0. aumentou em ¥5 trilhões. mantendo a avaliação de que o recrudescimento inflacionário reflete o impacto de fatores temporários – preço de commodities. Bloomberg e ONS O Federal Reserve (Fed).Gráfico 4. a trajetória controlada dos núcleos inflacionários e as expectativas estáveis em relação à evolução da inflação. em aceleração nos últimos dezoito meses. Da mesma forma.8% no acumulado em doze meses até abril. No Reino Unido.7% em abril. manteve a taxa básica de juro (official bank rate) em 0. considerando a reduzida utilização dos recursos. Na Área do Euro. Há dezessete meses acima da meta de longo prazo.5 – Núcleo da inflação ao consumidor Variação anual % 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 Out 2007 Abr 2008 EUA Out Abr 2009 Out Área do Euro Abr 2010 Out Japão Abr 2011 Reino Unido China Fontes: BLS.a.6% em abril. com o objetivo de assegurar a estabilidade dos mercados financeiros após o terremoto de 11 de março. a que se somam temores quanto ao descolamento das expectativas inflacionárias. A variação anual do núcleo. Adicionalmente.

que exclui alimentos in natura. Programa de Aquisição de Ativos. cresceu 0.2003 = 100 200 165 130 95 60 10.31% a. 4.3 Mercados financeiros internacionais O agravamento das tensões geopolíticas no Oriente Médio e os acontecimentos no Japão geraram aumento na volatilidade dos mercados acionários. Nesse cenário.6 24.8 2.4%. a taxa de recolhimento compulsório.5%.3 31. o índice de preços ao consumidor seguiu em elevação e alcançou 5.9 17.6% em abril. dos EUA. para pequenos e grandes bancos. no intervalo de 0% a 0. Europa e Japão 31.a. 0. a uncolateralized overnight call rate.5 2009 2010 2011 EUA (S&P500) Japão Fonte: Bloomberg Reino Unido Alemanha Junho 2011 | Relatório de Inflação | 49 . Em maio. dado inclui bebidas alcoólicas e tabaco. Gráfico 4. do Reino Unido registraram variações respectivas de 1. quando os preços dos alimentos assinalaram alta de 11.8 – Bolsas de valores: EUA. a medida de núcleo. o Banco do Povo da China (BPC) elevou. em 6 de abril. O índice Nikkei. Deutscher Aktienindex (DAX). situando-a em 19% e 21%. desde então. apesar do prolongado processo deflacionário.12. No mesmo sentido.1 22.11 26. em maio.3% e -0. Na China. o BoJ manteve a banda de flutuação para a taxa de juros de referência. Ressalte-se que o S&P 500 atingiu. Também instituiu mecanismo de provisão de fundos às instituições financeiras localizadas nas áreas de calamidade.Gráfico 4. recuando. Neste ambiente. em resposta ao agravamento da situação fiscal na Europa e aos sinais de arrefecimento na atividade econômica nos EUA e na Área do Euro.1% no trimestre encerrado em maio.4 30. pela quinta vez este ano. Nesse contexto.7 – Inflação de alimentos1/ Variação anual % 24 20 16 12 8 4 0 -4 Out 2007 Abr 2008 EUA Reino Unido Out Abr 2009 Out Área do Euro China Abr 2010 Out Japão Abr 2011 Fonte: Thomson 1/ Para Área do Euro e Reino Unido.4 15.1 6.11 11. em 29 de abril. da Alemanha. recuou 9. Da mesma forma. lançado em outubro de 2010. respectivamente. o maior valor desde junho de 2008. o índice de preços ao consumidor. do Japão.3% em abril.1%.6 8. desde então em 6. registrou inflação de 0. e Financial Times Securities Exchange Index (FTSE 100). os índices Standard and Poor's 500 (S&P 500).3% em abril. movimento intensificado a partir do início de maio. o BPC efetuou a segunda elevação no ano dos juros básicos. anunciou que irá conceder maior flexibilidade ao yuan e ampliar a utilização das taxas de juro no controle das expectativas inflacionárias. em reação à elevação dos preços de combustíveis.6% no mesmo período. a fim de assisti-las nas iniciativas de reconstrução. dos quais ¥10 trilhões em compra de ativos de risco e ¥30 trilhões em empréstimos. Adicionalmente.2 21. 1.4% até o final de maio.

11 EUA Fonte: Bloomberg 15. Gráfico 4.b. o índice voltou a apresentar elevação.8 28.11 11. respectivamente. do Brasil.b. -4.b.06% e 3. Ibovespa.10 4.3 31. na ordem.11 26.12 – CDS Soberanos 5 anos p. Os índices Shangai Composite.8 5.5 3. 2.4 15.10 7. Os mercados acionários das principais economias emergentes.2 21.1 22.6 2010 Grécia Irlanda 13.12 4..9% e 3.7 Brasil Portugal Fonte: Bloomberg 3.10 – Bolsas de valores: mercados emergentes 31.. 214 p. foi pouco sensibilizado pelos acontecimentos na Europa.a. e Bombay Stock Exchange Sensitive Index (Sensex).10 13. respectivamente.b.3 8. ao final de maio. e 237 p. o Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX). 4. enquanto o índice associado ao Brasil recuou 2 p. 3.5 2010 2011 No mesmo contexto. variações -5.9 17.b.4 p. foram sensibilizados pelo aumento dos riscos inflacionários e pela continuidade da retirada dos estímulos fiscais e monetários adotados durante a crise financeira. e 2 p. da Índia.6 p. 669 p.6%. implicando maiores dificuldades para colocação de papéis no mercado e ampliando os temores de reestruturação da dívida soberana.b.. registraram. 1500 1250 1000 750 500 250 0 18. Os rendimentos anuais dos títulos de dez anos das economias maduras inverteram a trajetória do trimestre anterior e recuaram no período.12 23.1 6. da Turquia. O mercado de dívida soberana refletiu o agravamento da situação fiscal de países periféricos da Europa. 84 p.b. atingindo 15.6 8. evidenciando o desempenho econômico mais favorável e a maior solidez fiscal dos principais países emergentes. Vale ressaltar que.b.0 2. no trimestre.b. O indicador de risco soberano Emerging Markets Bonds Index Plus (Embi+). O indicador aumentou 15 p.2 31.3 17. Istanbul Stock Exchange National 100 Index (XU100).b. Portugal.3 31. após alcançar 29. Os papéis da Alemanha.6 18. a percepção de que as metas de redução do déficit até 2013 não serão cumpridas sem a adoção de medidas adicionais se traduziu em novos rebaixamentos na nota de crédito do país. maior valor desde junho de 2010.6 13.5 p..b.7 30. no caso da Grécia. Repercutindo a trajetória do spread associado aos títulos dívida dos países da periferia da Europa e os sinais de arrefecimento no crescimento econômico de importantes economias.12.1 2010 29..8 2.b. que mede a volatilidade implícita de curto prazo do índice S&P 500. EUA e Reino Unido apresentaram. menor valor desde junho de 2007. deslocou-se para 14.6 2009 26.9 8. 680 p.6 24. no período.b.3 31.11 – Retorno sobre títulos governamentais – 10 anos % a.0 3. em 28 de abril. 479 p.02%.2003 = 100 380 310 240 170 100 10.5 2. no trimestre encerrado em maio. Nesse cenário.b. rendimentos respectivos de 3.9 25.9 – VIX 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 17. embora não apresentassem trajetória homogênea no trimestre encerrado em maio.1 2011 21. situando-se em 1420 p.5 Alemanha Reino Unido Gráfico 4.4 30.1%.Gráfico 4. atingindo 287 p.5 4. os Credit Default Swaps (CDS) soberanos da Grécia.29%.8%.5 2011 Espanha 50 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . da China. em 16 de março.b.4 6.3 2009 10.0 16.11 25..b. no final de maio.2 21. para 175 p. Irlanda e Espanha aumentaram. ao final de maio.1 2008 2009 Fonte: Thomson 9.5 2009 2010 2011 Brasil Coreia do Sul Índia China Fonte: Bloomberg Gráfico 4.

3 2010 7.2%. o aumento da aversão ao risco nos 31.9 2.3%.15 – Moedas de países emergentes 1.9 8.1%.0%.9 7.Gráfico 4. em especial. no trimestre encerrado em maio.14 – Cotações do dólar 1.9 segmento agropecuário.2007 = 100 160 145 130 115 100 85 70 16. trigo e da soja registraram recuos respectivos de 27. ao rublo russo.8 2005 mercados financeiros. respectivamente.5 20.9 safra 2011/2012.12%.9 2.12 9.63% e 6. ao yuan chinês. o IC-Br registrou aumentos respectivos de 2.7% e 5. as perspectivas de desaceleração da 1.4 Commodities As cotações de parte representativa das commodities recuaram no trimestre encerrado em maio.44% no trimestre encerrado em maio.5 Turquia O dólar dos EUA. calculado pelo Banco Central. depreciação em relação ao euro.47% em maio.16 – Índice de Commodities – Brasil (IC-Br) Dez/2005 = 100 (média mensal – R$) 180 170 160 150 140 130 120 110 100 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Fonte: BCB Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 No segmento de commodities agropecuárias. -6.6 3. Nesse sentido. 3. refletindo a persistência da política monetária acomodatícia adotada naquele país e o início do processo de normalização da política monetária na Área do Euro.12 9.8%.8%. Esse movimento refletiu.4%.12 2.4% e 36. os preços médios do açúcar.13 – Emerging Markets Bond Index Plus (Embi+) – Países p. Libra/dólar Fonte: Bloomberg Euro/dólar Iene/dólar Gráfico 4.3 18.12 2. 16. 8. algodão.5 4. acumulando recuo de 5. as cotações médias do milho e do café elevaram-se 3.1.3 2011 31. 1. 6.1%.3 2010 7. Consideradas médias trimestrais.64% em abril e 4.11 25.1. considerado o índice da S&P e Goldman Sachs.12 16.6 3. 0. 0. o vetor de desvalorização associado à desaceleração da atividade global. recuou 1.5 Rublo/dólar Rúpia/dólar Fonte: Bloomberg Real/dólar Rand/dólar Gráfico 4.1 2010 16.2007 = 100 140 125 110 95 80 65 12. ao aumento da aversão ao risco e às perspectivas favoráveis em relação à safra 2011/2012 vem determinando a trajetória das cotações da maior parte dos produtos.1 2011 29. no 2.2% no trimestre encerrado em maio. embora os estoques como proporção do consumo permaneçam em patamares reduzidos e as adversidades climáticas tenham sensibilizado a produção no hemisfério norte nos últimos meses. 1.3 2011 31.9 2005 Após aumentar 42. o Índice de Commodities – Brasil (IC-Br).3 2008 2009 12. metálicas e energéticas.9 2011. a cotação da moeda dos EUA depreciou-se em relação ao real. e à rúpia indiana. e ao iene.3% de junho de 2010 a março de 9.03% nos índices relativos aos segmentos de commodities agropecuárias.9 23. África do Sul Fonte: Bloomberg Rússia Gráfico 4.6 2009 10.9 atividade econômica global e.6% e 3.11 2009 12.1% em relação aos trimestres finalizados em fevereiro de 2011 e maio de 2010.6 10. à libra esterlina.b. registrou. 4. 5.5%. 350 300 250 200 150 100 10. A evolução dos preços das commodities metálicas refletiu as perspectivas de desaceleração do crescimento da Junho 2011 | Relatório de Inflação | 51 .5%.7 Brasil 21.3 31.9 9. em oposição.9 9. reflexo de variações respectivas de -9. No âmbito das economias emergentes. de normalização das condições de oferta com o início da 5. enquanto.

Caso persista o arrefecimento desses preços observado na margem.4%. refletindo. o preço do minério de ferro recuou 0. maior consumidora desses produtos.28 em maio. 6.11 30.46 e US$101. as respectivas médias mensais registraram trajetória declinante e atingiram US$114.4 21.17 – IC-Br segmentos Dez/2005 = 100 (média mensal – R$) 205 185 165 145 125 105 85 65 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Fonte: BCB Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 IC-Br Energia economia global. As cotações médias dos barris de petróleo dos tipos Brent e West Texas Intermediate (WTI) aumentaram. registraram-se.12 25. os problemas fiscais em países periféricos da Área do Euro.8 13. de acordo com o índice da S&P e Goldman Sachs.7 7. implementado no segundo trimestre de 2010.9 3. 14. de US$123. prevê uma banda de flutuação de 5% em torno do preço de referência contratual.Gráfico 4. evolução que indica a manutenção do valor contratual da commodity para o terceiro trimestre de 20118.04 e US$89.1% no período encerrado em maio.10 9. para US$123. 12. em relação a fevereiro.5 2009 2010 2011 Brent WTI Fonte: Bloomberg 8/ O sistema de reajustes trimestrais. notadamente na China. dentro da qual o reajuste não é efetuado.6 17.19 – Commodities: açúcar.3%. tendem a contribuir para a desaceleração dos índices de inflação no decorrer do ano.07 e US$109. a elevação nos preços das commodities.5% no mercado à vista chinês recuou 3. e o aumento da aversão ao risco nos mercados financeiros. sobretudo agrícolas e energéticas.4 31. e chumbo. em abril.18 – Commodities: trigo. respectivamente. no trimestre encerrado em maio. Café Algodão Fonte: S&P GSCI Gráfico 4.3%. em relação ao finalizado em fevereiro. as tensões geopolíticas no norte da África e no Oriente Médio e o recrudescimento das incertezas associadas à recuperação de importantes economias seguem como fatores de riscos. Consideradas médias trimestrais. o preço médio mensal do minério de ferro de teor 63. IC-Br Agropecuária IC-Br Metal Gráfico 4.4%.8% em maio. Nesse cenário.53.2 23. iniciada no segundo semestre de 2010.12 4. milho e soja Dez/2005 = 100 (média mensal – US$) 380 340 300 260 220 180 140 100 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Trigo Fonte: S&P GSCI Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 Soja Milho Gráfico 4. 9. a inflação global seguiu em trajetória crescente no trimestre encerrado em maio.2 4. Em meio a ainda elevada produção mundial de aço. café e algodão Dez/2005 = 100 (média mensal – US$) 400 350 300 250 200 150 100 50 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Açúcar Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 4. Desde então. evidenciando a desaceleração da atividade econômica global e o término do rigoroso inverno que atingiu o hemisfério norte. principalmente. zinco. resultado da perspectiva de enfraquecimento da demanda local.96. de acordo com o Metal Bulletin. onde ocorreram interrupções das exportações da Líbia. cobre.5 Conclusão Embora a atividade econômica apresentasse sinais de desaceleração em importantes economias maduras. Em termos de atividade global. em face das medidas restritivas de crédito no país. em fevereiro de 2011.20 – Petróleo – Mercado à vista US$ por barril 135 125 115 105 95 85 75 65 55 45 10. 52 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . evolução associada às tensões geopolíticas no Norte da África e no Oriente Médio. retrações nas cotações médias do níquel.

A divisão entre emergentes e desenvolvidos seguiu a classificação apresentada pelo FMI no relatório World Economic Outlook (WEO) de abril de 2011. nas principais economias maduras e emergentes.Evolução dos Preços das Commodities e Inflação Mundial Gráfico 1 – Inflação ao consumidor Variação anual 19 16 13 10 7 4 1 -2 Abr 1997 Abr 1999 Abr 2001 Abr 2003 Abr 2005 Abr 2007 Abr 2009 Abr 2011 Brasil Desenvolvidos Fontes: FMI e IBGE Emergentes A trajetória das taxas de inflação ao consumidor. para vinte e oito países1. houve elevação acentuada até meados de 2008. o fazem implicitamente ou são relevantes para a economia global. Hungria. compostas exclusivamente pelos coeficientes calculados entre os índices de preços de países pertencentes a cada grupo. conforme expresso no Gráfico 1. China.4. por meio de média aritmética. No Gráfico 2. a amostra foi única. de 2002 a 2007. observado recentemente. Em linhas gerais. desenvolvidos.1 0.4 0. a partir do segundo semestre de 2010. que. O comportamento similar nas trajetórias dos índices de preços em distintos países. Canadá. República Tcheca.0 -0. Elaboração BCB Desenvolvidos (12 países) Brasil 1/ A amostra inclui os principais países que seguem o regime de metas de inflação e outros que.6 0. Romênia. Na agregação referente ao Brasil. as taxas de inflação registraram valores elevados e superaram. considerado em termos globais. Em seguida. apesar de não seguirem explicitamente uma meta. abrangendo coeficientes calculados entre todos os vinte e oito países. Islândia. este boxe discute a importância dos preços das commodities para a sincronia recente das taxas de inflação. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 53 . Para emergentes e desenvolvidos. Israel. passou de 0. Japão. vem apresentando sincronismo crescente a partir de 2006. Polônia.3 0. Gráfico 2 – Média das correlações entre taxas de inflação 0.2 -0. Nesse contexto. os coeficientes foram agregados em quatro grupos: total. Brasil. Peru. 2/ Inicialmente. se manifesta na evolução dos coeficientes de correlação entre as respectivas taxas de inflação.1. Colômbia. utilizando-se a janela móvel de cinco anos. Estados Unidos da América (EUA). Chile. em vários países. a partir de 2008. emergentes e Brasil2.3 Abr 2002 Abr 2003 Abr 2004 Abr 2005 Abr 2006 Abr 2007 Abr 2008 Abr 2009 Abr 2010 Abr 2011 Global (28 países) Emergentes (16 países) Fonte: Thomson Datastream.1 -0. foi computada a média das 27 correlações calculadas contra a inflação brasileira. em média. Rússia. Noruega.5 0.2 0. Guatemala. Economias Emergentes: África do Sul. os coeficientes foram agregados. ao passo que na média global. os coeficientes de correlação foram calculados dois a dois. com discreta tendência ascendente desde então. as correlações foram separadas em duas amostras distintas. Suécia e Suíça. nos quatro grupos estabelecidos. Reino Unido. Ressalte-se que. Indonésia. Economias Maduras: Área do Euro. México. Apesar da diferença de intensidade. Coreia.7 0. verifica-se que a partir de meados de 2007 ocorreu mudança no padrão das correlações entre as taxas de inflação nos quatro grupos. as metas (explícitas ou implícitas) para a inflação. Filipinas. arrefecimento em meio à crise financeira internacional e o início de novo ciclo de aumento ao final de 2009. para 0. ao longo das séries com início em janeiro de 1997.8 0. Tailândia e Turquia.

Esse movimento foi interrompido ao final de 2009. De 2004 ao início de 2008. que impactou acentuadamente a inflação brasileira de 1999 a 2003 e. Gráfico 3 – Inflação e nível de atividade 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Abr 1999 Out 2000 Abr 2002 Out 2003 Abr 2005 Out 2006 Abr 2008 Out 2009 Abr 2011 37 47 42 57 52 62 O comportamento mais sincronizado da inflação mundial nos últimos anos sugere a influência preponderante de fatores comuns a todas as economias. refletindo ganhos de produtividade. De fato. considerando a Paridade do Poder de Compra (PPC). considerando indicadores de produção. Ao final de 2008. apesar da recente convergência para a relativa ao grupo Emergentes. impulsionado em grande parte pelas economias emergentes. utilizou-se o Índice de Gerentes de Compras (PMI) Global. Esse comportamento distinto refletiu. apresentando. novos pedidos e estoques (valores maiores que 50 representam expansão mensal da atividade). o crescimento econômico mundial. registrou o menor patamar entre os quatro grupos ao longo do período analisado. calculado pelo Fundo Monetário Internacional (FMI). utilizou-se a variação em doze meses do Índice de Preços ao Consumidor (IPC) Mundial. os preços das comoditties agrícolas recuaram até o final da década IPC Mundial (variação anual) Fontes: FMI e JP Morgan/Markit PMI Global Gráfico 4 – Inflação e commodities Variação anual 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Abr 1997 Abr 1999 Abr 2001 Abr 2003 Abr 2005 Abr 2007 Abr 2009 CRB-RJ Abr 2011 -40 -60 20 0 -20 60 40 IPC Mundial Fontes: FMI e Reuters Jefferies 3/ Para a inflação. valores negativos. inclusive. com ênfase no impacto dos ciclos econômicos sobre a evolução dos preços das commodities. a partir de 2007.. atenuou o choque dos preços internacionais das commodities sobre os preços domésticos. Os preços internacionais das commodities foram representados pela variação em doze meses do índice Commodity Research Bureau (CRB). a trajetória da taxa de câmbio. entre outros fatores. a da atividade econômica e a dos preços das commodities3.A média das correlações calculadas para o grupo Brasil. metálicas e energéticas. totalizando dezenove produtos. a partir de 2005. calculado pela Reuters Jefferies. 54 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . no qual o peso da inflação de cada país é proporcional à participação do respectivo Produto Interno Bruto (PIB) doméstico no total mundial. Os gráficos 3 e 4 evidenciam maior correlação. É importante notar que os dois períodos recentes de acirramento mais pronunciado da inflação mundial – 2007/2008 e 2010/2011 – ocorreram em contexto de aparente mudança na tendência de longo prazo dos preços reais das commodities. por sua vez. Como proxy do desempenho mensal da atividade econômica mundial. que sintetiza a evolução dos setores de serviços e manufatureiro. quando a recuperação da atividade global determinou um novo ciclo de elevação nos preços das comoditties que. o recuo nos preços das commodities se traduziu em redução generalizada das taxas de inflação. que agrega as cotações de commodities agropecuárias. emprego. contribuiu para a elevação das cotações internacionais das commodities e para o aumento da inflação mundial. entre a evolução da inflação mundial. refletindo a acentuada contração da atividade econômica global. repercutiu na elevação dos preços ao consumidor em diversos países.

no contexto das tensões geopolíticas no norte da África e no Oriente Médio. a expressiva alta dos preços das commodities agropecuárias e energéticas ao final de 2010 e princípio de 2011 esteve relacionada. principalmente. iniciada há cerca de oito anos. açúcar. correlacionada com as taxas de inflação em nível global em graus superiores aos observados em décadas anteriores.3% ao ano no período de 1862 a 1999. Elaboração BCB 4/ De acordo com Cashin e McDermott (2002). decorrente de aumento do consumo de alimentos em importantes economias emergentes e da destinação de grãos para a produção de biocombustíveis (Gráfico 5). ao expressivo crescimento da demanda mundial. café e algodão. Referências Cashin. movimento associado a restrições de oferta. acompanhados da ampliação da produção de bens de consumo duráveis. Posteriormente. Argentina e Brasil. a oferta mundial de diversos produtos foi impactada por eventos climáticos adversos5. Vol. os efeitos do clima sobre a oferta atingiram outras commodities do setor.J. mas. enquanto a oferta de petróleo foi afetada pela interrupção do fornecimento pela Líbia. em especial. Embora a mudança na tendência dos preços das commodities. com o advento do fenômeno La Niña. a partir de 2002 se observa reversão desse processo. Em resumo. soja. P. 5/ A série de eventos climáticos que afetaram a oferta agropecuária na safra 2010/2011 teve início com a forte estiagem na Rússia.Gráfico 5 – Índice CRB 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 Deflacionado pelo IPC dos EUA (jan/1951=100) de 904. e C. na última década. De forma similar. Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai 1951 1956 1961 1966 1971 1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006 2011 Fontes: Commodity Research Bureau e Bureau of Labor Statistics. constitua importante vetor da recente aceleração da inflação mundial. à depreciação do dólar e. em meio à ocorrência de enchentes na Austrália e condições climáticas extremamente adversas na China. IMF Staff Papers. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 55 . McDermott The Long-Run Behavior of Commodity Prices: Small Trends and Big Variability. as commodities apresentaram tendência de desvalorização real média de 1. 49. os elevados investimentos em infraestrutura e construção civil nas grandes economias emergentes. que culminou na suspensão das exportações de trigo desse país em agosto de 2010. impulsionaram a demanda por insumos industriais e contribuíram para a alta dos preços das comoditties metálicas e energéticas. Estados Unidos. destinada aos mercados interno e externo. No âmbito das commodities agropecuárias. este boxe apresenta evidências de que a dinâmica dos preços das commodities esteve. 175-992002. como milho. a choques de oferta de curto prazo.

os ingressos líquidos de investimento estrangeiro direto. em resposta ao aumento para 6% no IOF incidente sobre ingressos de capitais estrangeiros com prazo médio de amortização igual ou inferior a 720 dias. associadas a retornos positivos dos investimentos estrangeiros na economia brasileira. superando em 19. US$44. nos cinco primeiros meses do ano. o alongamento no prazo de captação de recursos externos se refletiu na retração acentuada nos ingressos de curto prazo e no aumento das captações líquidas de longo prazo. possibilitando a continuidade da política de fortalecimento da posição externa.8% o registrado para o mesmo período de 2010. a partir de abril. refletindo elevações respectivas de 41.6 bilhões em igual período do ano anterior. ante US$7.Setor externo 5 A expansão das importações e as remessas de renda para o exterior.1% nas contratações Junho 2011 | Relatório de Inflação | 57 .8 bilhões. O superávit comercial cambial do período atingiu US$14. Nesse sentido. Ao término de maio. Houve importante alteração no perfil de fluxos de empréstimos e títulos. ante US$2 bilhões no período equivalente de 2010. As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho da economia brasileira permanecem atraindo volume de capital externo superior ao déficit em conta corrente. que atingiu US$22. correspondente a 20 meses de importação.4 bilhões acima do registrado no final de 2010. o estoque de reservas internacionais atingiu US$333 bilhões. que totalizaram US$27 bilhões. 5.4 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011.7% e 23. têm contribuído de forma destacada para a ampliação do déficit de transações correntes neste ano. No âmbito da conta financeira. destacaram-se.1 Movimento de câmbio O mercado de câmbio contratado registrou superávit de US$42.2 bilhões até maio.

2% e 29.6 bilhões.5 30.4 7.7 p. respectivamente.7% nas vendas de moeda estrangeira.6 2. 44.4% das exportações brasileiras. no período. que totalizaram. ante 41. resultado de expansões nas vendas em todas as categorias de fator agregado.p. na ordem.6 177.9 31.7 29. % Fonte: MDIC/Secex 2011 2010 94 617 72 094 31.6 bilhões e US$86.3 bilhões. A média diária das importações aumentou 28.2 26. ressaltandose o impacto do aumento nos preços internacionais de commodities sobre a participação dos produtos básicos nas exportações brasileiras.4 5. Tabela 5.1 – Exportações por principais setores Janeiro-maio – 2011/20101/ – % Minérios Petróleo e derivados Soja Mat.3 17.7%.8 bilhões..0 42.4 8 561 5 614 52.4% nas compras e de 17. passou de US$16.1 -2.1 5. respectivamente. O segmento financeiro registrou crescimentos de 33. As exportações médias diárias aumentaram 30% nos cinco primeiros meses de 2011.1 – Movimento de câmbio US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Comercial Exportação Importação Financeiro Compras Vendas Saldo 1/ 2011 Ano Mai Janmai -1.6 133. que reflete as operações com clientes no mercado primário de câmbio e as intervenções do Banco Central.5 150.4 352. impactadas pela elevação nas compras de gasolina. para 47. As aquisições de combustíveis e lubrificantes cresceram 37.5 180 673 138 573 30. no período.2 bilhões no mercado spot de câmbio e US$1. em relação ao período equivalente do ano anterior.1 458. em maio de 2011. para suprir a demanda doméstica ao final da entressafra da cana-de-açúcar. As vendas de produtos manufaturados. registrando elevações em todas as categorias de uso final. de expansão mais equilibrada entre exportações e importações. Os embarques de produtos básicos e de produtos semimanufaturados elevaramse.7 15.7%. que registraram elevação de 15% na mesma base de comparação.7 78.3 14. 58 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . elevando-se 52.7 176. que aumentou 4.2 – Balança comercial – FOB US$ milhões Período Exportação Importação Saldo Corrente de comércio Jan-mai Jan-mai Var.1% nos cinco primeiros meses de 2010. % 30.1 64. enquanto as relativas a bens de consumo Tabela 5. O saldo comercial atingiu US$8.6 bilhões. As intervenções efetuadas pelo Banco Central ao longo dos cinco primeiros meses de 2011 totalizaram compras líquidas de US$36 bilhões. de transporte Metalúrgicos Químicos 0 20 40 60 80 100 Fonte: MDIC/Secex 1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.6 178.6 Var.0 44.8 bilhão a termo.0 29.0 66. passaram a representar 36.0 333. para US$9.5% na mesma base de comparação.7 16. ante aquisições líquidas de US$12.3 – Exportação por fator agregado – FOB Média diária – Janeiro-maio US$ milhões Discriminação Total Básicos Industrializados Semimanufaturados Manufaturados Operações especiais Fonte: MDIC/Secex 2010 706.2 Comércio de bens Os fluxos comerciais brasileiros apontam tendência.9 125.6 -0.8%. ante US$5.5 386.6 439.1 30.3 15.0 31.0 378.6 bilhões nos cinco primeiros meses de 2010. aumentando 31.9 20.4 24.7 96.2 18.6 2.8 93. resultando em ingressos líquidos de US$27. US$94.9 27.2 86 056 66 480 29. A posição vendida dos bancos.4 7.2% e 29.8 304.9 5.3 13. 2.1 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011.4 de exportações e de importações.6 1/ Exclui operações interbancárias e operações externas do Banco Central.4%. desde o início deste ano.7 bilhões em igual intervalo de 2010.Tabela 5. ao final de dezembro de 2010. em relação ao intervalo correspondente de 2010. dos quais US$34.4 290.2%.3 24.1 127.6 2011 918.5 Gráfico 5.

/inorgânicos Plásticos e obras Fonte: MDIC/Secex 0 8 16 1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.2 bilhões nos cinco primeiros meses do ano.7 33. na ordem.4% e 33.3 Serviços e renda O déficit em transações correntes totalizou US$22.8 28. ante US$18.6%.2% e 3%. 31.1% e 23. 22.4% nos preços e de 14. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 59 .2 36.Tabela 5. As importações procedentes dos EUA representaram 15% das compras externas do país. no período. automóveis e partes Químicos orgân.1%. 8.2 29. O comércio bilateral com os principais blocos e países registrou expansão generalizada nos cinco primeiros meses do ano.5 181. Os preços dos produtos básicos cresceram 44.9 duráveis cresceram 37. A expansão das importações. destacando-se as elevações nas quantidades adquiridas de bens de consumo duráveis.3 24. e de bens de capital.5 59.4%. 12.0 47. das quais 45% originárias da China.7 379. e a produtos manufaturados.3%.3%. 13.7%.7 62. 27. nas categorias mencionadas.4 48.9% registradas nos preços e no volume exportado.3% nas aquisições de automóveis de passageiros.4% e 23. e de matérias-primas e produtos intermediários. Os índices de quantum registraram elevações respectivas de 0. As exportações para a Ásia responderam por 27.8 128.2%. em relação a igual intervalo de 2010.3 Var. o crescimento das exportações nos primeiros cinco meses do ano.5 32.1 23. a União Europeia (UE) e a América Latina e Caribe elevaram-se.3%.4 – Importação por categoria de uso final – FOB Média diária – Janeiro-maio US$ milhões Discriminação Total Bens de capital Matérias-primas Bens de consumo Duráveis Automóveis de passageiros Não duráveis Combustíveis e lubrificantes Petróleo Fonte: MDIC/Secex 2010 651.5 146. % 28.6 bilhões no período equivalente de 2010.7%.3 41. e os aumentos nos preços de combustíveis e lubrificantes.8 140. Ocorreram aumentos no volume importado e nos preços em todas as categorias de uso.3 – Importação de bens de capital x produção industrial – Média móvel de 3 meses Índices dessazonalizados Importação 245 214 183 152 121 90 2006 = 100 Produção 116 111 106 101 96 91 Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Importação de bens de capital Fontes: Funcex e IBGE Produção industrial Gráfico 5.3% e 2.29% do PIB) no período de doze meses encerrado em maio.9 93.2 – Importação de matérias-primas x produção industrial – Média móvel de 3 meses Índices dessazonalizados Importação 165 150 135 120 105 90 Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Importação de matérias-primas Fontes: Funcex e IBGE Produção industrial 2006 = 100 Produção 132 124 116 108 100 92 Gráfico 5. 33. impulsionadas pelo aumento de 48.2% direcionadas à China.5%. refletiu as elevações respectivas de 27.1% no quantum. 26.3 48. 21. com ênfase nos aumentos respectivos de 43.7%. De acordo com a Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex).9 37.7 307. seguindo-se as expansões nos relativo a produtos semimanufaturados.1 86.7%. 27. As importações de bens de capital e de matérias-primas e produtos intermediários registraram aumentos respectivos de 29. Gráfico 5. As transações com os EUA. decorreu de crescimentos de 13.4 – Importações por principais setores Janeiro-maio – 2011/20101/ – % Combustíveis e lubrificantes Equipamentos mecânicos Eletroeletrônicos Veíc. e as provenientes da Ásia.4% assinalados no intercâmbio com a Europa Oriental e a Ásia. totalizando US$51 bilhões (2. das quais 60.1 2011 835.0 37. considerada a mesma base de comparação. em relação a igual período de 2010.6% das vendas externas brasileiras.2 110.9% no período. 24 32 40 5.

8 20.3 Saldo 2010 2011 707 171 77 62 15 94 72 154 21 188 104 188 101 919 210 102 82 20 108 90 203 27 254 153 135 30. 1/ Importação 2010 2011 Var. Os pagamentos ao exterior totalizaram US$7. mantendo-se em trajetória crescente.2 143 -27.4 bilhões.7 36.3 15. mesmo patamar do ano anterior. US$8.9 19.6% nos primeiros cinco meses de 2011. somaram US$3.7 bilhões e as despesas líquidas de juros.5 – Exportação e importação por área geográfica – FOB Média diária – Janeiro-maio US$ milhões Discriminação Exportação 2010 2011 Var. nas despesas líquidas com viagens internacionais. Os ingressos líquidos decorrentes de remessas para manutenção de residentes.5 31.3% no período. Considerado o período de doze meses. % 652 112 61 53 8 51 98 140 10 198 86 198 94 835 141 72 63 9 69 126 169 17 261 118 122 28. aumentando 36% em relação a igual período de 2010. somaram US$506 milhões. elevando-se 22. As despesas líquidas com aluguel de equipamentos somaram US$6.1 bilhões.7 32.5 28.2 26.8 55 60 16 9 7 43 -26 14 11 -10 18 -10 6 83 69 29 19 10 40 -36 34 10 -7 35 -42 13 As despesas líquidas de serviços somaram US$14. As empresas dos setores industrial e de serviços foram responsáveis. % Total A.9 bilhões.6 – Importações – Índices de preços e quantum Janeiro-maio – 2011/2010 % 35 28 21 14 7 0 Total Fonte: MDIC e BCB Bens de capital Bens intermed. na ordem. somaram US$3.3%.7 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011.5 – Exportações – Índices de preços e de quantum Janeiro-maio – 2011/2010 % 45 36 27 18 9 0 Total Fonte: Funcex Básicos Preços Semimanufatur.Tabela 5.5 33.6 bilhões.8 29. atingiram US$8.9 67. As transferências unilaterais líquidas totalizaram US$1. registrando aumentos respectivos de 45. As despesas líquidas de juros.Latina e Caribe Mercosul Argentina Demais Demais EUA UE Europa Oriental Ásia China Outros Demais Fonte: MDIC/Secex 1/ Inclui Porto Rico.4 31. Os gastos de brasileiros com viagens internacionais.5% no período. US$2.3 31.0 18.3 bilhões e as receitas decorrentes de gastos de turistas estrangeiros no Brasil. Duráveis Quantum Não duráveis Comb. 101 -46. no período. as receitas de juros provenientes de remunerações das reservas internacionais atingiram US$5.4 14. contribuindo para que as despesas líquidas com transportes atingissem US$2. elevando-se 34.1% na mesma base de comparação. e lubrif.9 bilhões no período.0 bilhões e as receitas.9%.6 Gráfico 5.4 bilhão nos cinco primeiros meses de 2011. aumentando 27. As remessas líquidas de lucros e dividendos somaram US$14.5 bilhões.5 bilhões.9 25. que decresceram 25.6% das remessas brutas de lucros e dividendos de Investimentos Estrangeiros Diretos (IED) no período.2 46.0 22. Os aumentos nas importações e nas viagens de brasileiros ao exterior impactaram os gastos com fretes e passagens. as remessas líquidas de lucros e dividendos somaram US$34.9% e 41. Quantum Manufaturados Gráfico 5.5 28. com destaque para os segmentos veículos automotores.5% e 14. pelo envio de 56. serviços financeiros e produtos químicos. para US$5.9 34. Considerados os últimos doze meses encerrados em maio. refletindo o menor dinamismo das economias dos principais destinos de migrantes brasileiros.3 bilhões em maio.9 31. recuando 6. elevando-se 81. com ênfase na expansão de 70%. Preços 60 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .3% em relação a igual intervalo de 2010.5 35.9 bilhões nos cinco primeiros meses do ano.

6 5.8 bilhões no mercado doméstico.5.2 0.0 Ano 1/ 6.7 3.0 37.2 -8.7 -10.9 -5.1 -1. O aumento para 6%. A participação no capital de empreendimentos no exterior.4 bilhões.7 -0.0 -5.6 41.7 -0.5 -2.2 0.1 -39.7 -10.0 28.9% em relação a igual intervalo de 2010.4 20.7 -3.8 5.5 48.0 Ano 1/ A conta capital e financeira acumulou ingressos líquidos de US$63.4 20.2 1.2 bilhões.88% do PIB e superando a necessidade de financiamento de transações correntes em US$13.8 -0.1 8.0 55. a demanda de residentes por títulos estrangeiros resultou em saídas líquidas de US$4.1 bilhões.0 12.0 11.4 -39.6 1. resultou em moderação no ritmo e em alteração do perfil do endividamento externo.0 0. que acumularam ingressos líquidos de US$9.4 bilhões. do IOF incidente sobre as captações de empréstimos e emissões de títulos com prazo de vencimento até 720 dias ao amparo da Resolução 3844.5 -0.1 bilhões no período de doze meses finalizado em maio.1 3.4 -10.8 0.5 33.9 -11.8 3. ante US$34.6 -1.0 1.6 -3.6 250.2 8.5 6.1 -0. 2011 Ano Mai Janmai 98. até maio.7 – Conta financeira US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Conta financeira Investimentos diretos Brasileiros no exterior Estrangeiros no país Participação Intercompanhias Investimentos em carteira Ativos Passivos Derivativos Outros investimentos Ativos Passivos 1/ Projeção.1 -4.3 -3.0 18.0 2.2 1.1 -3.4 2.1 0.5 2.4 bilhões em abril e US$6.1 0.5 0.6 -9.7 -4.1 230.8 -4.6 – Transações correntes US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Transações correntes Balança comercial Exportações Importações Serviços Transportes Viagens internacionais Computação e inform.7 -7. ressaltando-se a consolidação do processo de repatriação de aplicações em ações de empresas estrangeiras. no começo de abril. 2011 Ano Mai Janmai -47.6 72.2 -0.3 -0.2 -1.5 -0.0 86.8 -0.2 -1.7 -1.4 bilhões.4 1.0 20.6 bilhões.4 4.7 3.0 43.8 -6.5 0.0 39.5 12.3 10.0 -4.2 0.7 0. evidenciada por retornos líquidos de US$6.7 1.7 14.7 bilhões no primeiro trimestre.4 Conta financeira Tabela 5. Em oposição.0 0.7 19.4 3.8% em relação a igual intervalo do ano anterior.1 bilhões em igual intervalo de 2010. que até março somaram ingressos líquidos de US$9.0 -4.0 20.2 -2.2 -4.7 0.5 62. US$6.5 -3.0 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 61 .6 4.0 -17.0 -14.3 -22.4 -30.5 bilhões e os empréstimos intercompanhias.6 3.8 94.4 0.8 -9.2 -10.3 55.3 63.5 36.8 21.3 27.9 3.3 bilhões nos cinco primeiros meses do ano. equivalendo a 2.6 0.3 -13. totalizaram US$7.8 -2.8 5.7 3.0 -1. com retornos de US$463 milhões em Depositary Receipts e aplicações líquidas de US$3.5 -1.8 67.2 19.5 181. elevando-se 137.7 -30. Os investimentos brasileiros diretos no exterior registraram retornos líquidos de US$10.6 3. totalizaram amortização líquida de US$7.1 11.3 -37. Os investimentos estrangeiros diretos registraram ingressos líquidos de US$27 bilhões de janeiro a maio de 2011.3 10.8 bilhões. Os investimentos estrangeiros em ações totalizaram US$3.0 -15.5 0.1 0. embora tenha resultado em aplicações líquidas de US$6.9 66.0 -14. de 23 de março de 2010.4 -43.0 0. Os recursos destinados à participação no capital de empresas no país somaram US$20. As captações de curto prazo.5 -17.3 -42.5 -2.3 -2.0 -15.4 17.0 0.8 -6.6 -60.3 -8.1 -14. Os ingressos líquidos de investimento estrangeiro direto atingiram US$64.8 4.7 105. contribuindo para que as taxas médias de rolagem de -2.5 bilhão no ano. recuou 44. Os empréstimos de longo prazo. Aluguel equipamentos Demais Rendas Juros Lucros e dividendos Salários e ordenados Transferências correntes 1/ Projeção.0 10.0 20.6 4.5 bilhões em maio.5 23.1 201.2 -5.0 3. Os investimentos brasileiros em carteira registraram retornos líquidos de US$1.0 22.4 -18.0 10.2 -4.2 1.3 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011.0 Tabela 5.1 bilhões em abril e maio.4 40.3 8.4 13.9 0.

dando sequência à política de melhoria do perfil do endividamento externo do setor público.2 1.1 - 288. de 242% e 759%.5 2.7 5. Serviço da dívida (líquido) Juros Receita Despesa Amortização Desembolsos Organismos multilaterais Bônus da República Demais 2/ 2010 Jan-mai Ano 2011 Jan-mai Ano1/ 193.) (líq.2 bilhões.5 7.Tabela 5. já ocorridas.1 1. compreendendo empréstimos diretos com bancos e junto a organismos internacionais. Diretos 1/ Projeção.2 2.4 11.2 8. e as demais operações.8 bilhão. e de empréstimos de agências.4 bilhões em relação a dezembro de 2010. ainda.3 3.1 0. as despesas de amortização. flutuação nos preços dos papéis.2 4.8 bilhão de bônus no período. Apesar das amortizações líquidas de fevereiro.2 0. resgatou antecipadamente US$1.3 4.8 – Fontes de financiamento do BP Itens selecionados US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Capitais de médio e longo prazos Bônus púb.5 238. na ordem. 3/ 2/ 2011 Ano Mai Janmai Ano 1/ empréstimos e títulos aumentassem.5 22.1 -1.8 9.0 4.0 -6.5 -2.2 0. US$422 milhões.0 Tít. prazo (líq.5 25. US$2. 249.7 13. privados Emp.9 bilhões no acumulado do ano. as reservas internacionais alcançariam US$340 bilhões em 2011. e alocações de Direitos Especiais de Saque (DES). US$5.9 -1. dos quais US$1.2 -1.4 1.8 36. Considerando o impacto de eventos antecipáveis.4 4. as liquidações de compras a termo.1 -3.1 51. registraram receitas líquidas de US$21. de curto prazo 602% 1354% 289% 255% 244% 240% 248% 307% 237% 521% 498% 468% 916% 589% 327% 410% 600% 300% Tabela 5.8 288.) Taxas de rolagem Total: Títulos Emp. US$1.8 10.8 288. variação na paridade das moedas e preço do ouro.0 340. resultado de receita de remuneração de reservas de US$8 bilhões e despesas projetadas de US$3.6 bilhões de juros e de US$3.5 3.0 8. créditos comerciais e depósitos.9 11. para 539% e 1. 3.7 4.3 bilhão. as liquidações de compras.5 0.6 333. Os bônus da República negociados no exterior apresentaram saídas de US$3 bilhões nos cinco primeiros meses do ano.7 bilhões.0 41.8 4.063%. liberação de garantias colaterais. no bimestre encerrado em maio.4 bilhões.2 15.0 1.5 -2.4 38. abril e maio.4 8. As reservas internacionais totalizaram US$333 bilhões em maio. pagamento de comissões.1 bilhões do Tesouro Nacional no mercado doméstico de câmbio.0 2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convênio de Créditos Recíprocos (CCR). Os outros investimentos estrangeiros.5 238.1 -1.1 5.e. Nesse cálculo foram incluídas.5 5.8 36.0 2.8 1.0 4. excluindo as amortizações decorrentes de conversão de dívida em investimento direto. ao ágio dessas operações.1 bilhões com a remuneração das reservas e de despesa de US$1. 62 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .2 bilhões.3 42.5 44.0 44.0 10.2 0.7 bilhões.1 29.8 34. ágio/deságio.2 -2.4 0.5 -5.1 36.8 23.0 -2.7 238. no primeiro trimestre do ano.6 288.7 7. 3/ Equivale à razão entre desembolsos e amortizações de médio e longo prazos. desembolsos líquidos de compradores. destacando-se. Neste período. resultado de receita de US$3.9 -0.1 47.) Portfolio no país (líq.0 13.0 -3. Além do ocorrido nos primeiros cinco meses de 2011. O Tesouro Nacional. as compras líquidas do Banco Central no mercado à vista de câmbio somaram US$34.0 340.7 3.0 1. os empréstimos de curto prazo totalizam desembolsos líquidos de US$3. 2/ Inclui empréstimos diretos e linhas de comércio repassadas por bancos. diretos Empréstimos de c. 249. de US$38 bilhões do Banco Central e de US$7.7 22.8 -4.8 1.6 2.5 12.5 24.4 15.9 -5. Os ingressos líquidos de empréstimos de longo prazo dos demais setores somaram US$12.6 -3.5 3. Tít.2 -1.0 Posição das reservas – Liquidez 239.3 bilhões nos primeiros cinco meses de 2011.9 4.0 -2.7 12.6 36.4 45.9 – Demonstrativo de reservas US$ bilhões Discriminação 2009 Ano Posição de reservas no período anterior Compras líquidas do Bacen A termo Spot Linhas com recompra Empréstimos em moeda estr.0 0. aumentando US$44.2 0.4 -2.4 1.5 1. US$1.4 - Compras do Tesouro Nacional Variação de haveres Posição de reservas – Caixa Saldo de linhas com recompra Saldo de empréstimo em m.4 bilhão referentes a valor de face dos títulos e US$329 milhões.1 3.4 0.0 -2. US$2.4 7.9 1.1 1/ Projeção.3 50. as receitas líquidas de juros.8 -2. além dos empréstimos diretos já mencionados. estão previstas receitas líquidas de US$944 milhões com o serviço da dívida externa.1 0.6 333.8 bilhão com os juros de bônus.5 bilhões de amortizações.

1 112. 1.0 -0. resultando em redução.4 117.2 1.3% para 12.7 111. da representatividade dos pagamentos de principal e juros da dívida externa em relação às exportações.3 201.1 -0.3 110.2 228.3 48.3 28.10 – Indicadores de sustentabilidade externa Discriminação 2009 Jun Exportações de bens Exportações de bens e serviços Serviço da dívida Dívida externa total Dívida externa total líquida Reservas internacionais Conceito caixa Conceito liquidez PIB Indicadores Dívida total/PIB (%) Dívida total líquida/PIB (%) Dívida total/exportações Dívida total/exportação de bens e serviços Dív.4 1.2% da dívida externa total.3 13.3 1. total líquida/exportação Dív.5 238.2 -44.3 11.4 1.1 23.9 -2.8 17. 1/ Exclui estoque de principal. no entanto.3 12. que assinalam aumento de 15. 2/ Dados estimados.6 46.4% no acumulado até maio. as reservas internacionais. Os coeficientes da dívida externa total e da dívida externa líquida sobre exportações mantiveram-se constantes no período analisado.0 19.9 -50. registrou aumento de US$21.8 -42.3 e -0.6 333.2 25. a dívida externa total cresceu 10.5. enquanto as exportações acumuladas em doze meses cresceram 12.6 -0.1 -0.2 O serviço da dívida externa aumentou 4.7 202.6 333.2 1.3 -72.1 253.4 -2. As reservas internacionais.1 1.4 239. passaram a 457%.0 208. Tabela 5.0 -0.7 43.5 253. total líquida/exportação de bens e serviços Serviço dívida/exportação (%) Serviço dívida/exportação de bens e serviços (%) Reservas – Conceito caixa/ dívida externa total (%) Reservas – Conceito liquidez/ dívida externa total (%) 104.1 216.1 201.9 -0. Refletindo as condições de ampla liquidez internacional e fácil acesso de residentes no país a créditos externos.6 233.5 47.8 24.0 -0.8 -3.2 23. refletidas na elevada taxa de rolagem observada no ano.1 275.2 153. respectivamente.7 269. Comparada à dívida externa de curto prazo por vencimento residual. a relação entre a dívida total e o PIB aumentou ligeiramente. que acresce ao estoque do endividamento de curto prazo o montante da dívida de médio e longo prazo a vencer nos próximos doze meses. passaram a representar 117.1 21.4% para -3. Como o PIB nominal em dólar aumentou 6. amortizações e juros relativos a intercompanhias.2 120. 5.3%.6 Dez 2010 Jun Set Dez 1/ US$ bilhões 2011 Mai 2/ 177.2 27.1 -0.2 101.3 11.7 46.9 227.1 12.2 1.0 1 462 1 598 1 998 2 074 2 090 2 222 206.5 -0.3. ao desempenho das reservas internacionais e à evolução da dívida externa bruta e líquida registraram evolução favorável em relação a dezembro de 2010.1 -0.1 112.0 172. ante 112.2 288.5 Indicadores de sustentabilidade externa Considerada a posição estimada de maio de 2011 para a dívida externa.9 -0.7 120.7 bilhões em sua posição credora.2%. ao tempo que a participação da dívida externa líquida no PIB recuou de -2.7 111.4% em dezembro de 2010.4 -3. A dívida externa líquida.2 288. que representavam 371. os indicadores de sustentabilidade externa relacionados ao serviço desse passivo.6% nos primeiros cinco meses.1 -0.6 110. de 12.0 -61.3 1.3 180.5%.0 198.4%.1 -28.0 22.4 117.2 1.9 1.6 Projeções para o balanço de pagamentos relativas a 2011 A projeção para o balanço de pagamentos publicada neste Relatório de Inflação mantém inalterados os resultados de transações correntes e de investimentos estrangeiro Junho 2011 | Relatório de Inflação | 63 .2 1.3 199. de 23% para 21.8 284.1 275.3 -2.3% no período.6 -1.3 12.3 21.2 18.8%.9 1. ao final do ano anterior.8 38.8 256.2 186.6 247.1%.

7 3. Tabela 5. com redução tanto no pagamento de juros quanto nas amortizações previstos.0 3.6 -2. as perspectivas positivas para a economia brasileira.6 26.0 2.0 -3.7 11.4 22. por outro lado.6 -14.6 6.8 2.4 -1.1 -1. para US$71.7 20. Assim.8 31.6 12.6 -5. 7/ Inclui linhas de crédito bancárias sacadas sem contrato de câmbio.4 11.7 0.5 17.9 42. O hiato financeiro deverá manter-se superavitário em US$35 bilhões.6 Conclusão O déficit em transações correntes deverá registrar crescimento em 2011. A revisão das transações correntes.6 -47.9 94.3 -58.1 2.5 0.3 62. na comparação com o relatório anterior.0 -3.6 27.8 -4. A previsão de captações líquidas de curto prazo.1 -14.3 12.2 2.0 2/ Registra amortizações de crédito de fornecedores de médio e longo prazos. Estrangeiro Direto Inv.3 -27.3 -20. 5/ Exclui desembolsos de empréstimos intercompanhias.0 10.Tabela 5.0 24.0 -6.1 9.9 Desembolsos de MLP Ativ. de fornecedores Empréstimos diretos Fontes Conta capital Inv. com incrementos nas taxas de rolagens de empréstimos diretos. -4.0 55.0 -1.0 -4. principalmente.1 -51.7 -46.4 -81. a previsão de desembolsos de médio e longo prazos aumentou US$22.1 -1.4 0. foi incorporada a posição de dívida externa referente a março de 2011.0 9.6 11.5 0. fruto de exportações de US$250 bilhões e de importações de US$230 bilhões.2 0.3 -36.3 48. sobretudo.3 -0. mantendo o perfil de endividamento observado em abril e maio.0 3. de fornecedores Empréstimos 6/ 4/ 5/ 3/ 2/ 2011 Ano Mai JanMai -7.2 -12.5 -12.2 -60.0 33.12 – Balanço de pagamentos – Mercado US$ bilhões Discriminação 2010 Mai JanMai Transações correntes Capitais (líquido) Inv.0 -0.4 -4.7 -1.4 52. derivativos financeiros. no exterior Empréstimos e títulos CP Demais 8/ -6.2 -18. 6/ Inclui organismos.6 -10.1 39.8 -25.9 10.8 -33.2 -3.0 7. Exclui amortizações de empréstimos do FMI e intercompanhias. passou de ingressos líquidos de US$20 bilhões para amortizações líquidas de US$6.2 -36. Cabe registrar a redução nos investimentos em ações de empresas brasileiras e papéis domésticos projetados.2 -2. agências e créditos de compradores.4 -1.1 48.8 -2.0 3.5 direto para 2011.3 16.3 -0.1 34.0 3.5 -17.0 0.0 2.0 -2.2 4.5 -0.3 0.9 -8. agências e organismos.9 7.9 bilhões. cujo déficit mantém-se em US$60 bilhões.4 -87.1 bilhões. depósitos de não-residentes.8 -0. brasil.6 12.5 -31. de 150% para 300%.5 4.6 bilhões.1 -0.8 4.1 23.0 -18. e de títulos. sugerem financiamento confortável do déficit projetado.7 -0.5 bilhões.2 -68.4 3.3 -7. Na conta financeira. 3/ Registra amortizações de empréstimos concedidos por bancos estrangeiros.1 -15.0 2.4 6.1 5. do Banco Central Depósitos de bancos 1/ Projeção. da previsão de realização de novas captações externas exclusivamente no longo prazo.4 1. Essa alteração foi compensada.0 0.9 26.2 35.9 25. incorpora perspectivas de incremento do superávit da balança comercial.Ano1/ Mai -4.0 -38.6 20. A principal alteração nas projeções resultou do alongamento do perfil de endividamento externo.6 6.6 5.9 31.0 27.2 0.5 -58.0 Ano 1/ -3.6 11.4 1.6 -4.6 81.1 0.8 -6. 4/ Inclui investimentos estrangeiros em ações e em títulos de dívida negociados no mercado doméstico.5 -1. Adicionalmente.7 4. de US$15 bilhões para US$20 bilhões. a revisão decorreu.1 -22. sobretudo.0 36. com absorção de US$38 bilhões por parte do Banco Central e redução de US$3 bilhões em haveres externos de bancos comerciais.2 4.5 87.6 27. de 150% para 600%.0 0. em função do ocorrido até maio.2 -39.8 Ativos de reservas 1/ Projeção. outros passivos e erros e omissões.3 30. -1.6 5.2 -49.5 7. com impacto no cronograma de serviço da dívida para o ano.11 – Usos e fontes de recursos US$ bilhões Discriminação 2010 Mai JanMai Usos Transações correntes Amortizações de MLP Papéis Créd.8 4. Estrangeiro em Carteira Empréstimos MLP Crédito comerciais Bancos Demais Inv.4 -4.1 -5.2 1.2 55.5 -2.3 3.3 15.4 -20.6 2.7 4.6 1.1 3.7 2.7 2.7 3.1 51.6 -3.1 5. -8.1 2.4 0.5 25. estrangeiros diretos Papéis domésticos Papéis Créd.5 12. resultante da imposição de IOF de 6% sobre ingressos relativos a colocações de títulos e empréstimos com prazo inferior a 720 dias. empréstimos de médio e longo prazos e papéis de médio e longo prazos colocados no exterior deduzidos de refinanciamentos e descontos.4 7/ -7.8 -0.9 -15.0 71.1 5.7 -42. 8/ Registra crédito comercial de curto prazo. O ambiente de elevada liquidez internacional e.8 14.0 7.6 37. US$2.2 1.0 15. em linha com as perspectivas de redução do superávit comercial e aumento das despesas líquidas nas contas de serviços e rendas.8 4. compradores.0 2. Brasileiro no Exterior Demais Hiato financeiro Compras líq.9 1.7 57.2 -1. por aumentos previstos nos gastos com viagens internacionais e remessas de lucros e dividendos. 2011 Ano Mai Jan.5 2.0 64 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .0 103.

Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil

Desde a adesão ao Plano Brady, no começo dos anos 1990, a economia brasileira tem crescentemente se integrado aos mercados financeiros internacionais. Esse movimento tem sido, evidentemente, condicionado pelos ciclos econômicos internos e externos, com momentos de significativos ingressos líquidos de capitais externos e outros nos quais ocorre a interrupção destes fluxos ou mesmo reversão. Este boxe analisa os fluxos de capitais estrangeiros na economia brasileira nos últimos anos e avalia os impactos das medidas governamentais adotadas recentemente para regular esses ingressos. Superados os efeitos da crise de 2008/2009, a partir de meados de 2009 houve retomada da tendência de ingressos líquidos de capitais estrangeiros no país. Isso em parte reflete o cenário econômico doméstico bastante positivo que ratifica a visão de dupla velocidade da economia mundial, com expansão acentuada nos países emergentes e resultados abaixo do potencial nos maduros. Em outra perspectiva, o cenário econômico internacional permanece estimulando os fluxos de capitais na direção das economias emergentes, em função da abundante liquidez externa, favorecida por taxas de juros básicas extremamente acomodatícias nas economias maduras. Nesse contexto, a projeção de fluxos líquidos de capitais privados para os países emergentes permanece em expansão, de acordo com o Institute of International Finance (IIF)1. Em 2011, esses fluxos deverão superar US$1 trilhão, de acordo com a última estimativa, US$81 bilhões acima da projeção feita em janeiro. No caso específico do Brasil, a projeção se elevou em US$31 bilhões.
1/ Capital Flows to Emerging Market Economies, 1º de junho de 2011.

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Analisando-se o estoque de ativos e passivos externos do país a partir das estatísticas da Posição Internacional de Investimentos (PII), mensurada como percentual do Produto Interno Bruto (PIB) no gráfico 1, observa-se que passivo líquido permanece, nos cinco trimestres do início de 2010 até março de 2011, estável ao redor de -33% do PIB. Observe-se que o aumento do passivo externo, que atingiu 63,6% do PIB em março de 2011, embora permanecendo abaixo do percentual pré-crise, encontra-se próximo à média do período 2002 a 2011.
Gráfico 1 – Posição Internacional de Investimentos
% do PIB 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% I 2002 III I 2003 III I 2004 I 2005 PII-Ativos III III I 2006 I 2007 PII-Passivos III III I 2008 III I III I 2009 2010 PII-Líquido (eixo direito) III I 2011 % do PIB -15% -20% -25% -30% -35% -40% -45% -50% -55%

Dentre esses passivos, conforme gráfico 2, destaquem-se o Investimentos Estrangeiros Diretos (IED) e as ações, cada qual correspondendo a aproximadamente um terço do passivo total. Ressalte-se a relativa estabilidade do IED em relação ao PIB, média de 23% nos oito últimos trimestres, enquanto o investimento estrangeiro em ações – principal componente dos investimentos em portfólio – se multiplicou na última década, mesmo como proporção do PIB, e apresentou volatilidade muito mais evidenciada. Por fim, cabe mencionar a diminuição dos empréstimos no passivo externo total, de 16,4% do PIB, em dezembro de 2001, para mínimo de 5% do PIB no primeiro trimestre de 2010,
Gráfico 2 – Posição Internacional de Investimentos – Passivos
% do PIB

35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I… Portfólio Empréstimos IED

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recuperando-se para 6,9% do PIB em março de 2001, quando equivaleu a 10,8% do passivo2. Esses fluxos de capitais têm permitido ao país o confortável financiamento do déficit em transações correntes após a superação da crise financeira internacional, com excedente de financiamento – fluxos de capitais menos o déficit em transações correntes – atingindo 3,6% do PIB em 2010 e 5% do PIB nos primeiros cinco meses deste ano, conforme gráfico 3.
Gráfico 3 – Financiamento do balanço de pagamentos Fluxos acumulados em doze meses
% do PIB 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5%

Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Fluxos de capitais Transações correntes Excedente de financiamento

Esse desempenho, indispensável para o fortalecimento das reservas internacionais, principal linha de defesa do país contra crises financeiras externas, também tem parcialmente servido como funding para a expansão do crédito doméstico. Essa característica dos fluxos recentes gera impactos tanto do ponto de vista prudencial, pois contribui para a expansão do crédito a taxas superiores ao recomendável e pode causar desequilíbrios patrimoniais em empresas não-financeiras dada sua exposição à variação cambial, quanto do ponto de vista do aumento da demanda agregada, tendo os fluxos externos, neste caso, potencial impacto inflacionário. O gráfico 4 desagrega os fluxos de capitais permitindo constatar recuperação tanto em empréstimos e portfólio quanto no IED. Neste ano, no entanto, nota-se decréscimo dos fluxos em ações e em títulos de renda fixa negociados no país. Nos doze meses terminados em maio, os ingressos líquidos de IED totalizaram 2,9% do PIB, enquanto os empréstimos atingiram 2,5% do PIB,
2/ Neste boxe, os fluxos de capitais são definidos como a soma dos fluxos líquidos do balanço de pagamentos (ou dos estoques, em se tratando da PII) relativos às rubricas IED, portfólio (considerados os investimentos em ações e em títulos de renda fixa negociados no país), e empréstimos diretos (incluindo títulos de dívida externa exclusive os Bônus da República).

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foi aplicado IOF de 2% sobre ingressos em renda fixa e. O IOF para ingressos em renda fixa foi elevado para 4%. para 6% em 18 de outubro. Em medida correlata. Nas captações de empréstimos externos – que incluem. Já antes do agravamento da crise internacional com a falência do Lehman Brothers.38%. Em outubro de 2009. de curto prazo. A continuidade dos ingressos significativos gerou novo conjunto de medidas no último trimestre de 2010. Gráfico 4 – Fluxos de capitais – Acumulados em doze meses % do PIB 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 IED Portfólio Empréstimos Nesse cenário de expressivo crescimento dos fluxos de capitais para o Brasil.3% do PIB. A medida. que após 68 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . adicionalmente. foi também imposto IOF de 6% na constituição de garantias em negociações em bolsa ou mercados futuros.5% nos ingressos de investimentos estrangeiros em renda fixa no país. adotada em março de 2008. No período. foram adotadas medidas para regular esses ingressos. Os impactos dessas medidas foram mais intensos nos fluxos para renda fixa. emissões de títulos no exterior e empréstimos intercompanhia – cujo prazo médio fosse inferior a 90 dias foi instituído IOF à alíquota de 5. nos termos da Resolução CMN nº 3. gerando excedente de financiamento externo. buscando moderar seu montante e alterar seu perfil.9% do PIB.composto por 1. em ações negociadas no país. com a plena recuperação brasileira e o retorno dos capitais estrangeiros. o governo brasileiro impôs Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) de 1. foi revista em outubro daquele ano. em todas as modalidades. o investimento estrangeiro em ações e em títulos de renda fixa no país somou 1. respectivamente. e.6% do PIB em operações de longo prazo e 0.5% do PIB e 0.844. em 4 de outubro.

em seguida. No bimestre abril e maio. para o aumento dos investimentos no país e para a manutenção das condições de acesso de residentes ao mercado internacional. As evidências até agora. no entanto. 3/ Aqui há uma diferença conceitual entre as normas que regulamentam o IOF e as estatísticas do balanço de pagamentos. para 720 dias. com as demais sendo registradas no longo prazo. necessárias para o financiamento do déficit em transações correntes.3 bilhões. em março de 2011. perfazendo média mensal líquida de US$3. bem como a alíquota incidente nessas operações. Parte dessas captações teve seu prazo alongado. Inicialmente elevada de 90 dias para 360 dias e. O impacto imediato dessa medida foi a eliminação de novas captações abaixo dos prazos estabelecidos. ampliando os ingressos líquidos de longo prazo sem. as operações de empréstimos com prazos mais longos e aquelas vinculadas ao comércio exterior.6 bilhões em operações de curto prazo3. houve saídas líquidas de US$7.7 bilhões em operações de longo prazo e US$9. os fluxos líquidos de empréstimos atingiram US$19. no entanto. apresentaram saídas líquidas médias mensais de US$135 milhões nos setes meses seguintes. posteriormente. há ajustes na definição de curto prazo. Assim. o que implica saídas líquidas de empréstimos de curto prazo com consequente redução da dívida externa de curto prazo e melhora no perfil do endividamento externo do país. fontes de financiamento externo como os investimentos diretos. fundamentadas nas estatísticas acima apresentadas. Enquanto na primeira. a definição do prazo médio de empréstimos no exterior para fins de cobrança de IOF foi ampliada. As medidas preservam.1 bilhões no curto prazo e ingressos líquidos de US$13.3 bilhões.4 bilhões.5 bilhão de janeiro a outubro de 2010. deixar de representar redução nas captações totais de empréstimos externos. no primeiro trimestre do ano.8 bilhões no longo prazo. média mensal de US$6. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 69 . Em seguida.registrarem ingressos líquidos médios mensais de US$1. compostos por US$9. o balanço de pagamentos sempre considera como curto prazo as operações até 360 dias. os ingressos decorrentes de empréstimos externos passaram a ser taxados à alíquota de 6%. passando de 90 dias para 360 dias e. para 720 dias. apontam para efeitos concretos e quantificáveis das medidas sobre investimentos estrangeiros em renda fixa e nas contratações de empréstimos externos. até maio deste ano.

Elas explicitam intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza presente até a supracitada data de corte. Para um terceiro cenário. denominado cenário de referência.25% a. e a trajetória de juros coletada pelo Gerin. valor decidido pelo Copom em sua última reunião. As projeções de inflação e de crescimento do PIB divulgadas neste Relatório não são pontuais. O segundo cenário. denominado cenário alternativo. no horizonte relevante. em 7 e 8 de junho. em patamares semelhantes aos observadores em passado recente.a. mas também de um conjunto de pressupostos sobre o comportamento de variáveis exógenas.60/US$. O capítulo também apresenta análise das perspectivas para a inflação até o segundo trimestre de 2013 e para o crescimento do PIB até o final de 2011. As previsões de inflação dependem não apenas das hipóteses sobre taxas de juros e de câmbio. As projeções para a inflação são apresentadas em dois cenários principais. são apresentadas as projeções de inflação para os anos fechados de 2011 e de 2012.Perspectivas para a inflação 6 Este capítulo do Relatório de Inflação apresenta a avaliação feita pelo Copom sobre o comportamento da economia brasileira e do cenário internacional desde a divulgação do último Relatório. e que a taxa de câmbio permanecerá em R$1. e suas hipóteses não constituem e nem devem ser vistas como previsões do Copom sobre o comportamento futuro das taxas de juros e de câmbio. que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio. utiliza as trajetórias para a taxa Selic e para a taxa de câmbio que constam da pesquisa realizada pelo Gerin do Banco Central com analistas independentes. O primeiro.. em março de 2011. supõe que a taxa Selic será mantida inalterada durante o horizonte de previsão em 12. O conjunto de hipóteses considerado mais provável pelo Junho 2011 | Relatório de Inflação | 71 . Deve-se observar que as previsões aqui divulgadas utilizam o conjunto de informações disponível até a data de corte de 10 de junho de 2011. É importante ressaltar que esses cenários servem apenas para balizar as decisões de política monetária. denominado cenário de mercado.

79% no acumulado até maio de 2010).31% em 2009. a inflação acumulada em doze meses alcançou 6.p. que atingira 4. alcançou 5.38% em dezembro de 2009 e havia avançado para 5. após alcançar 4.45% em dezembro de 2010.54% em doze meses até maio (ante 6. em doze meses até maio. O núcleo por exclusão (IPCA-EX). a variação do IPCA alcançou 3. se posiciona acima do valor central da meta para a inflação desde março de 2011. 0. Assim como a inflação plena. a variação do núcleo de médias aparadas com suavização (IPCA-MS). Evidenciando o dinamismo da demanda doméstica. e os preços livres 6.68% em maio. os preços monitorados acumularam. 6.1 Determinantes da Inflação A inflação. Ao expô-las. Assim. as três medidas de núcleo de inflação calculadas pelo Banco Central mostraram aumento no acumulado em doze meses e se encontram acima da meta para a inflação. Por sua vez. que atingira 4. acima da observada em igual período de 2010. variação de 5. que havia se deslocado de 4.91% em 2010. De fato. a média da variação mensal dos três 72 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . contribuindo para sua eficácia no controle da inflação. Nos cinco primeiros meses de 2011.62 p.30% em maio. deslocou-se para 5.53%). Em maio. quanto a dos preços dos itens comercializáveis (5. O aumento da inflação nos últimos doze meses foi determinado principalmente pela variação nos preços livres.Copom é utilizado para construir os cenários a que o Comitê atribui maior peso na tomada de decisão sobre a taxa de juros.73% em dezembro de 2009 e havia avançado para 5. atingiu 6. e atingiu 8. a inflação medida pelo núcleo de dupla ponderação (IPCADP). a inflação do setor de serviços vem se mantendo sistematicamente em patamar superior à dos preços livres. mas a dinâmica dos administrados por contratos e monitorados (“monitorados”) foi menos favorável do que a verificada em 2010.86% em maio. aumentou para 6. que é seu objetivo precípuo. a variação acumulada em doze meses nos preços administrados. No conjunto dos preços livres. destaca-se tanto a variação dos preços dos itens não comercializáveis (7. o Copom procura dar maior transparência às decisões de política monetária. Por sua vez.55% em maio. De modo similar. medida pela variação do IPCA.63% em dezembro de 2010.71%.62% em dezembro de 2010. que vinha contribuindo de forma mais favorável para a dinâmica inflacionária.80%.73% em dezembro de 2009 para 5.96%.96%).

28% em abril e 10.12% registrados no mesmo período de 2010.94% registrados em maio de 2010. do seu principal componente. situando-se em 0.30% em maio.núcleos ficou relativamente estável. o IGP-DI acumulou 3.3% em relação ao trimestre anterior e de 4. 6. e de 9. Segundo o Índice de Preços ao Consumidor (IPC-DI). Já a taxa de crescimento acumulada em doze meses continuou em trajetória de moderação. o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre a inflação para os consumidores dependerão das condições atuais e prospectivas da demanda e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação. a inflação acumulada em doze meses permaneceu em patamar elevado. Entre janeiro e maio. portanto.52% em maio. o IPA-DI. bem como para os impostos sobre produto e. Nos últimos dois meses.60% registrado em abril.43% ante 9.37% em maio. e os de produtos industriais de 9.5% em Junho 2011 | Relatório de Inflação | 73 . deslocando-se para 6. ficando abaixo dos 5. a inflação acumulada em doze meses. Segundo esse índice.27%). Também a variação acumulada do INCC apresentou elevação nos últimos dois meses. na direção de níveis mais sustentáveis a longo prazo. a inflação acumulada em doze meses atingiu 5. outro componente do IGP-DI. O IBC-Br incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia. que era de 7. basicamente. os preços de produtos agropecuários apresentaram variação acumulada de 25.14% em maio de 2011. medida pela variação do IGP-DI. o índice acumulou crescimento de 1. Apesar da redução na margem. as variações no IGP-DI foram de 0. após ligeira queda no primeiro trimestre de 2011. Por origem e para os mesmos períodos. atingiu 11. No primeiro trimestre deste ano.30% em 2010. acima dos 60.84% em abril.08%.50% (abril) e de 0. aumentou para 7.01% (maio).85%. A inflação mais ampla. cuja variação em doze meses foi de 13.4% quando comparado ao primeiro trimestre de 2010. ante 0.33% em abril e para 8. O índice de difusão do IPCA situou-se em 64.10% em março. Conforme destacado em Relatórios anteriores.51% e 21. acumulando alta de 10.34% e de 6. Embora tenha havido recuo com relação ao índice de janeiro deste ano (69.59%. após forte redução em 2009 (-1. constitui importante indicador coincidente da atividade econômica. o índice de difusão situa-se ainda em patamar elevado. O patamar elevado de variação do índice advém.05% em abril e 6.84% em maio. uma evidência de disseminação da alta dos preços.28%.10% em 2008).86% em março.

1% em março – mês em que atingiu novo recorde histórico – e 1.2%). de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE.3%.4% em abril ante 6.3% no período de fevereiro a abril. O volume de produção também apresentou redução no ritmo de expansão acumulado em doze meses.8% registrados em dezembro.7% em relação ao índice médio de 2010. No mesmo período. recuou. a maior variação acumulada no ano até abril (na comparação com o mesmo período de 2010) veio da produção de bens de capital (6. cujo impacto não foi totalmente compensado pela maturação dos investimentos. em patamares elevados. após avançar 3. da FGV. após avançar 1. resultado da expansão recente da atividade econômica.1% medido no período de janeiro a março.março ante 7. ante abril.0% superior à registrada entre janeiro e março.1%. As taxas de utilização da capacidade instalada mostram certa estabilidade.1% em abril na comparação mensal.9% em março e 8. o Nuci atingiu 82. o avanço até abril foi de 25. foi 1. quando a produção industrial registrou o nível mais baixo durante a crise de 2008/2009. O ICS. A produção industrial recuou 2.2%. na mesma base de comparação. ficou 0. Entre as categorias de uso. manteve-se inalterado em 84. sendo essa a maior expansão entre as categorias de uso. de acordo com a série dessazonalizada.7% em fevereiro. houve retração de 2. no trimestre de fevereiro a abril de 2011.4%. Segundo os dados da CNI. A taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em 0.4% em maio. Na comparação com dezembro de 2008. O nível desse indicador. a de bens de consumo semiduráveis e não duráveis de 0. com ajuste sazonal calculado pela FGV. 1.0% em abril e recuar 1. Já no caso de bens de consumo duráveis. De fato.1% 74 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Cabe ressaltar que o crescimento do indicador de atividade na indústria de bens de capital atingiu 13. na margem. fator relevante para a sustentabilidade do novo ciclo de expansão pós-crise de 2008/2009. dessazonalizados pelo Banco Central. a de bens intermediários cresceu 0. o Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação. a produção de bens de capital. e a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis 0.1%.1% acima do valor observado em maio de 2010 e 0.7% no acumulado em doze meses até abril. inferior ao 1.4% em maio.9% em fevereiro. Considerando a média móvel trimestral.9% em março. com alta de 5. em maio. Isso evidencia a robustez do investimento.1%.1%. e a de bens intermediários cresceu 1. a produção de bens de consumo duráveis teve expansão de 2.

5 em março para 100.4% no terceiro e 0. pelas transferências governamentais. Diferentemente da produção industrial.0% no terceiro e quarto trimestres de 2010.em abril. no período de doze meses encerrados em abril em relação aos doze meses anteriores. o setor de serviços. após ter crescido 0.6% observados em março. Segundo dados dessazonalizados pelo IBGE. o crescimento da absorção de bens de capital situava-se em 20. mas recuou para 98. após a recuperação pós-crise de 2008/2009. Dessa forma. após ter crescido 6.2% no primeiro trimestre de 2011.8% no quarto trimestre de 2010.9%. na mesma base de comparação. o PIB cresceu 1. por exemplo. bem como à do crescimento de 6. ante 82. Enquanto nos meses de março e abril. avançou de 99. 4.5% (até março) do IBC-Br.7% em maio. na comparação com o trimestre imediatamente anterior. Sob a ótica da produção. pela expansão. o volume de vendas no comércio ampliado apresentou crescimento de 11. livre de influências sazonais. que acumulou alta de 38.2% dos respondentes caracterizavam seu nível de estoque como sendo excessivo. na série com ajuste sazonal essa fração aumentou para 4. em relação ao mesmo período do ano anterior.9% e o da produção de insumos para a construção civil em 7.1% no primeiro Junho 2011 | Relatório de Inflação | 75 . Em abril. Sobre expansão da capacidade. do crédito e pela confiança dos consumidores. Para os próximos trimestres. há evidências de que a acomodação da atividade industrial ainda não teve correspondência no comércio. cresceu 1. A economia brasileira expandiu 4. ainda que em menor ritmo.9% no quantum no primeiro quadrimestre de 2011. em relação ao mesmo trimestre do ano anterior. O comportamento do PIB indica que a economia brasileira se encontra em novo ciclo de expansão. Notese que essa taxa é consideravelmente superior à taxa de expansão da produção industrial (5. note-se que. O indicador de nível de estoques da Sondagem Conjuntural da Indústria de Transformação da FGV. o volume de vendas no comércio ampliado ainda apresenta crescimento significativo.4% até abril). na importação de bens de consumo duráveis.2%.8% em relação ao mesmo mês do ano anterior. em ritmo mais condizente com taxas de crescimento avaliadas como sustentáveis em longo prazo.4 em abril.3% no primeiro trimestre deste ano. o comércio deve continuar a ser beneficiado pelo crescimento da massa salarial real.7% e 5. O dinamismo do comércio se refletiu.4 em maio de 2011. cujas taxas de crescimento são menos voláteis. com a taxa acumulada em doze meses se posicionando em 10. ainda que com certa moderação. embora esse quadro tenda a se alterar.

impulsionada pela expansão do crédito.4% até março e fevereiro. que registraram crescimento de 14. Sob a ótica da demanda.7% no quarto trimestre de 2010. cuja expansão alcançou 10.5% e de 10. como pelas de veículos e motos. do emprego e da renda.trimestre de 2011 em relação ao trimestre anterior.3%. informática e comunicação (17.6%) e de móveis e eletrodomésticos (17.5%. 76 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . após ter contraído 0.2%. impulsionado tanto pelas vendas de materiais de construção. A produção agropecuária cresceu 3.2% das exportações. com redução de 1.8% entre janeiro e março de 2011. ante queda de 0.9% e 0. 2. a FBCF cresceu 1. Por sua vez.1% e 0. e a indústria.5% no acumulado em doze meses até abril. respectivamente. favorece as expectativas dos agentes econômicos de que se verifique continuidade de elevadas taxas de expansão da FBCF. com destaque para o aumento nas vendas nos segmentos de equipamento e material para escritório. o comércio varejista ampliado. O setor externo contribuiu negativamente para o crescimento do PIB do primeiro trimestre de 2011. e deve continuar evoluindo favoravelmente nos próximos trimestres. após ter crescido 2.6% no primeiro trimestre de 2011. ante crescimento de 0.2% no primeiro trimestre de 2011. Adicionalmente. tem sido o principal fator de sustentação da atividade. segundo o IBGE. a taxa de crescimento da FBCF acumulada nos últimos quatro trimestres atingiu 17.3% nos dois últimos trimestres de 2010. quando comparada à do consumo. Assim.0%. embora em ritmo mais moderado. como no caso do setor de petróleo (pré-sal) e de infraestrutura. respectivamente. após crescimento de 9. Por sua vez. As vendas reais do comércio varejista cresceram 9. coordenados pelo setor público.2% no trimestre anterior. o consumo do governo apresentou elevação de 0. Em suma. que inclui segmentos mais sensíveis às condições de crédito.6%. na comparação com o trimestre anterior e segundo dados dessazonalizados pelo IBGE.3% no mesmo período de comparação.4% nos dois últimos trimestres de 2010.7% e 2. a demanda doméstica. partes e peças.1%). após ter crescido 1. o elevado crescimento do investimento tem contribuído para a sustentação da atividade econômica no período pós-crise. segundo dados dessazonalizados pelo IBGE – nona expansão consecutiva. também apresentou desempenho robusto no período. O consumo das famílias – componente mais importante da demanda agregada – cresceu 0. Apesar da menor participação na demanda agregada. a perspectiva de novos investimentos de larga escala.6% das importações e de 3.

em relação ao mesmo mês de 2010. assim. De fato.2% em abril de 2011. Além do aumento da massa salarial. as condições de crédito retornaram a padrões mais favoráveis e. No que se refere à evolução do emprego formal celetista. medida pela taxa de desocupação no total das seis regiões metropolitanas abrangidas pela pesquisa mensal do IBGE.8 milhões em abril de 2010.97 milhão de postos de trabalho entre maio de 2010 e abril de 2011. recuou nos últimos anos. A taxa de desemprego. O saldo de crédito às pessoas físicas com recursos livres cresceu 18. com redução na taxa de desocupação nas seis regiões pesquisadas. e atingiu a mínima histórica de 6%. em relação ao mesmo mês de 2010. a geração de postos continua se expandindo. observa-se moderação. Ainda de acordo com o IBGE. no crédito a pessoas físicas. foram criados 1.3 milhões em abril de 2011. De modo geral. impulsionaram o volume de financiamento. Segundo dados divulgados pelo MTE.9 p. A expansão do Junho 2011 | Relatório de Inflação | 77 . Na série sem ajuste sazonal. os indicadores de inadimplência têm se mantido em patamares compatíveis com a fase do ciclo. em 2011.O mercado de trabalho tem desempenhado papel importante no atual ciclo da economia.p. em abril. a participação do saldo em atraso superior a 90 dias sobre o saldo total de crédito com recursos livres e referenciais para taxas de juros passou de 5. na comparação com mesmo mês de 2010. No mesmo período. a disponibilidade de crédito para as famílias – em grande parte determinada pela estabilidade macroeconômica e por avanços institucionais conquistados nos últimos anos – constituiu elemento importante para a sustentação do crescimento do consumo das famílias. em parte devido à adoção de medidas macroprudenciais e ao processo de ajuste das condições monetárias.8%. na série dessazonalizada. O volume total de crédito às pessoas jurídicas cresceu 20. em relação ao mesmo mês do ano anterior. o crédito habitacional. ante 21. Dessa forma.3%. a massa salarial real expandiu 4.1% em abril de 2010 para 4. após quedas intensas ao final de 2008 e no início de 2009. o rendimento médio real habitualmente recebido pela população ocupada aumentou 1. ficou em 6.9% em abril de 2011. Apesar desse comportamento.3 bilhões. Após serem adversamente afetadas pela crise de 2008/2009.4% em abril de 2011. na comparação com mesmo mês de 2010. em abril. cujas operações são baseadas principalmente em recursos direcionados. consideradas operações com recursos livres e direcionados.4% – queda de 0. e totalizou R$957. O número total de pessoas ocupadas nas seis regiões atingiu 22.1%. registrou crescimento de 48.

que acumularam US$33. Um componente importante desse déficit tem sido as remessas de lucros e dividendos. Em particular. apesar de lenta e assimétrica.4 bilhões e importações de US$201.1% em doze meses acumulados até abril. o que representa variações de 32. A retomada da demanda externa. após atingirem R$10.4 bilhões em abril de 2011 – incremento de 23. no período de doze meses encerrado em abril de 2011.7% em relação aos doze meses imediatamente anteriores. cujo montante somou R$364.0%.1 bilhões no acumulado de janeiro a maio de 2011 (R$11.5%.3% em relação ao mesmo período de 2010. respectivamente.0 bilhões no mesmo período. tem contribuído para o crescimento. alcançaram apenas R$2 bilhões no mesmo período de 2011.3% e 36. do quantum exportado. equivalente a 2. Já o quantum importado aumentou 28. os lançamentos de debêntures. o preço médio das exportações se elevou em 24.3 bilhões no mesmo período de 2010). acumulado em doze meses. o quantum exportado registrou alta de 7.3 bilhões. Por sua vez. Por sua vez. o dinamismo da demanda doméstica. Em relação ao mercado de capitais.3 bilhões no acumulado de janeiro a maio de 2010. refletindo.7 bilhões em doze meses até abril de 2011.2 bilhões em maio de 2011. o saldo acumulado da balança comercial em doze meses seguiu trajetória de crescimento desde o último Relatório. De fato. aumentaram as preocupações com dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade de desaceleração da atividade econômica na China. passou de US$50.0 bilhões em março para US$48. Esse resultado adveio de exportações de US$224. alcançando US$23. os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$63. em relação ao período de doze meses encerrado em maio de 2010. Nesse período.93% do PIB. também as relativas aos efeitos do nível elevado 78 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . superando a necessidade de financiamento externo. O preço médio das importações variou 7. No que se refere ao setor externo.crédito foi favorecida pelos empréstimos e financiamentos com recursos do sistema BNDES. o volume de emissões primárias de ações registradas na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) atingiu R$10. equivalente a 2. em grande parte.25% do PIB.0% nesse período. Nos mercados financeiros internacionais. No mesmo período.9 bilhões em abril de 2011. a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde a divulgação do último Relatório. alimentadas por extraordinários níveis de liquidez global e por incertezas crescentes quanto à recuperação da atividade mundial. ainda modesto. O déficit em transações correntes. em parte.

em geral. Nos mercados emergentes. observou-se relativa estabilidade. de certa forma. mas também via cadeia produtiva do setor petroquímico e pelo canal de expectativas. do Peru e da Rússia. em patamares superiores a US$110 o barril. da Colômbia. percepção que tem recentemente se alterado. com um impasse importante entre os principais países produtores sobre a adequação da oferta à demanda. calculado pela Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação (FAO) registrou queda de 2. no período recente. prevalecendo o entendimento de que haverá forte assimetria entre os países no que se refere ao ritmo de crescimento. No que se refere à política monetária. principalmente sobre a atividade. da Índia. A mudança de percepção sobre a consolidação da recuperação global reflete de modo importante a visão sobre a economia americana. destaque-se que o processo de elevação no preço da commodity era consistente com um quadro de fortalecimento da demanda global. Embora.dos preços do petróleo sobre economias desenvolvidas. O índice de preços de alimentos. por exemplo. destacou-se a continuação das elevações das taxas de juros pelos bancos centrais do Chile. as pressões inflacionárias têm se generalizado. com forte ritmo de expansão na Alemanha. do norte da África. e recuos da atividade em países da periferia. da China. Cabe notar que a influência dos preços internacionais do petróleo sobre a inflação doméstica não se transmite exclusivamente por intermédio do preço local da gasolina. as economias maduras continuaram com posturas excessivamente acomodatícias. Desde a divulgação do último Relatório. O preço do petróleo do tipo Brent permaneceu. consolida-se a perspectiva de recuperação menos rápida do que antecipado. a alta tenha sido impulsionada pela elevada instabilidade política em alguns países do Oriente Médio e. Embora tenha havido alguma aceleração nos índices de inflação plena ao consumidor nos países do G3 (Estados Unidos. especialmente. os núcleos continuam em níveis relativamente moderados. As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro ainda se mostram assimétricas. Zona do Euro e Japão). somando-se aos efeitos decorrentes da fragilidade do mercado de trabalho. A respeito do ritmo da atividade econômica global. nos preços internacionais dos alimentos desde a divulgação do último Relatório. cuja demanda doméstica parece ter sido impactada pela elevação dos preços do petróleo.2% nos últimos Junho 2011 | Relatório de Inflação | 79 . Entre as demais commodities. bem como novos aumentos dos requerimentos de depósitos compulsórios no caso da China. em níveis elevados.

Na data de corte de 10 de junho.20 <6.5 4. de modo geral. foram construídas séries de medianas das respectivas expectativas para a inflação. ao passar de 4.5 4. Já o índice de preços baseado em vinte e duas commodities.1 – Evolução das expectativas de mercado e das metas referentes à inflação doze meses à frente 6. A evidência internacional sobre análises de pesquisas de expectativas. encontram-se evidências de que há heterogeneidade na visão dos agentes sobre o cenário prospectivo para a inflação. 6.00% e 4. Já a inflação projetada para os próximos doze meses reduziu-se de 5. no caso específico do Brasil.5 Ago 2009 três meses.2 – Dispersão das expectativas de inflação para 2011 Frequência relativa % 40 30 20 10 0 <5.62% no Relatório de março.00% e 5.0 4.3 – Evolução das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2011 6.82% para 6.00 <7. para cada segmento. ante 5.4 – Evolução das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2012 5. em 6. A mediana das expectativas dos analistas de mercado para a taxa de crescimento do PIB em 2011 recuou desde a divulgação do último Relatório.5 Out 2010 Nov Dez Bancos Demais % Jan 2011 Mar Abr AMs Mediana Mai Jun Gráfico 6. aponta significativo grau de dispersão das informações. A dispersão das expectativas de inflação doze meses à frente mostrou redução no período.40 11/mar/11 Gráfico 6. em 2012.5 3. frente à alta de 37. desde a divulgação do último Relatório.71%. que sugerem comportamentos diferenciados entre os grupos. e demais instituições para 2011 se encontravam.00%. tem apresentado certa moderação na margem.4.80% para 5. consultorias e outras) –. segundo a mesma ordem.0 Out 2010 Nov Dez Bancos Demais Jan 2011 Mar Abr Mai AMs Mediana Jun 80 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .10% em 11 de março de 2011 para 3. AMs.Gráfico 6. em 5.67% no último Relatório.5 6.80 10/jun/11 <6.3 e 6. Na data de corte de 10 de junho. o índice acumulava redução de 0.02%. ao se reagrupar as instituições participantes da pesquisa conduzida pelo Gerin em três segmentos – bancos. como ilustra o Gráfico 6. de 4.35% para 5.96% em 10 de junho.2. respectivamente. conforme os Gráficos 6.5 % 5. De modo geral.0 4. Out Dez Fev 2010 Abr Jun Meta Ago Out Dez Fev 2011 Abr Jun Gerin Gráfico 6. as medianas das expectativas de bancos. divulgado pela CRB. Dessa forma. De fato. ante 4.68%.5 5.5 2. Nesse período. em 2011. houve redução da dispersão em torno das medidas de tendência central das expectativas de inflação para 2011.60 <7.0 5.00 <5. 5. e aumento para 2012. e. deslocou-se de 5.19%.44% para 0.39%.13%.17%.23%.17% e 6.40 <5.40% e 5. Para 2012. gestoras de recursos (ou asset managers – AMs) e demais instituições (setor real. depois de atingir novo recorde na segunda semana de abril. em contexto de volatilidade nos mercados financeiros e de moedas.2% em doze meses. a mediana das expectativas para a inflação.1% no período de doze meses encerrado em maio de 2011. distribuidoras/corretoras. 6. passando de 0. 5.4% em três meses e alta de 35.5 % 5. tanto quando trata de expectativas de consumidores como quando trata de analistas profissionais.00%. O comportamento dos preços de commodities e de ativos continua envolto em elevada incerteza.

o principal risco inflacionário ainda advém do comportamento dos preços das commodities. nesse período aumentou a aversão ao risco nos mercados financeiros internacionais. Desde a divulgação do Relatório de março de 2011. Esse conjunto de pressupostos. ainda se apresente envolta em incerteza. Do lado interno. É plausível afirmar que. bem como os riscos a eles associados. neste segundo trimestre. um desenvolvimento com repercussões baixistas sobre os preços de ativos domésticos. em ritmo ainda incerto. Em linhas gerais. o menor otimismo quanto ao ritmo de crescimento da economia mundial contribuiu para interromper a escalada dos preços das commodities e para reduzir a possibilidade de ocorrência de nova rodada de aumentos significativos – a exemplo da verificada no final do ano passado e no início deste ano. as evidências sugerem que há estreita relação entre a aceleração de preços no atacado Junho 2011 | Relatório de Inflação | 81 . da atividade econômica. o cenário prospectivo contempla moderação no ritmo de recuperação da atividade econômica global e na dinâmica dos preços das commodities. em ambiente de moderação. De fato. O Copom avalia que a elevação de preços no atacado e a dos preços administrados – ambas impactadas direta e/ou indiretamente pelos preços das commodities – influenciaram desfavoravelmente a dinâmica da inflação ao consumidor nestes primeiros cinco meses. inclusive petróleo. No âmbito externo. embora as projeções de inflação ainda indiquem dinâmica para a inflação menos benigna do que a constante do último Relatório de Inflação. esse risco arrefeceu. o balanço de riscos mostra sinais mais favoráveis para o cenário prospectivo. compõem o cenário principal com base no qual o Comitê toma decisões. do lado externo. desde o último Relatório. De fato.6.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária O Copom trabalha com um conjunto de hipóteses sobre o comportamento das principais variáveis macroeconômicas. Por outro lado. consolida-se a visão de que são reduzidas as chances de haver nova rodada de ações monetárias não convencionais – as quais têm sido vistas como elemento de apoio para a escalada recente dos preços das commodities nos mercados internacionais – e aumentaram as preocupações com a possibilidade de desaceleração da atividade econômica na China. embora a perspectiva para a evolução dos preços das commodities nos mercados internacionais.

Essa avaliação é suportada. que. também foram relevantes para a dinâmica da inflação ao consumidor os efeitos diretos da concentração atípica de reajustes de preços administrados. em ambiente global no qual prevalece excesso historicamente elevado de capacidade ociosa. ainda é significativa a elevação dos preços das commodities e dos preços no atacado registrada no acumulado em doze meses. aliado ao fato de. e em ritmo mais moderado do que o esperado quando da publicação do último Relatório. entre outros fatores. Em outra perspectiva.8%. com repercussões na dinâmica dos preços ao consumidor. tem tido repercussão favorável sobre os índices de preços ao consumidor. Do lado interno. impõem maior disciplina aos formadores de preços. o cenário central com o qual trabalha o Copom contempla hipótese de continuidade de recuperação da atividade. em casos específicos. sendo a parte remanescente dos impactos diretos e os impactos indiretos dela oriundos um risco presente para a inflação ao consumidor. porque reduzem a demanda nos mercados de insumos domésticos e. dessa forma. Dessa forma. Esse movimento. A esse respeito. pela interrupção de importantes cadeias produtivas em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão em março deste ano. O Copom entende que as compras de produtos externos tendem a continuar a arrefecer as pressões inflacionárias domésticas por meio de dois canais. os preços no atacado de produtos agrícolas terem recuado 3. Em segundo lugar.3% de setembro de 2010 a maio de 2011. com assimetria ainda acentuada entre os blocos econômicos. grande parte do efeito direto da elevação dos preços das commodities já foi incorporada aos preços ao consumidor. assim. contribuem para o arrefecimento de pressões de custos e.nos meses finais de 2010 e iniciais de 2011 com a dos preços das commodities no mercado internacional. os preços no atacado de produtos agrícolas acumularam aumento de 25. no último bimestre. Em relação à economia mundial. Apesar da moderação em abril e maio.6% entre agosto de 2010 e março de 2011. porque competem com produtos produzidos domesticamente e. de seus eventuais repasses para os preços ao consumidor. no primeiro trimestre deste ano. mostram sinais de reversão. Em particular. o Copom pondera que o principal risco é de que o aumento da inflação nos últimos meses 82 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Em primeiro lugar. é importante adicionar que pressões de custos de fatores não amparadas por ganhos de eficiência contribuem para reduzir a competitividade das empresas domésticas no mercado internacional de bens e de serviços. por conseguinte. com o grupo alimentação e bebidas do IPCA aumentando 10.

Sobre o fator capital. O rendimento médio real. A combinação do ritmo mais moderado de crescimento da demanda agregada e de recuperação dos investimentos tem se manifestado em valores relativamente estáveis para o Nuci industrial. em contexto de estreita margem de ociosidade nos mercados de fatores – em especial no de trabalho – e de descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. mostra certa moderação. não obstante as indicações de que a mesma tende a recuar a partir do último trimestre deste ano. depois de acentuado crescimento em 2009 e início de 2010. Um aspecto crucial em ciclos como o atual é a possibilidade de que o aquecimento no mercado de trabalho leve à concessão de aumentos reais dos salários em níveis não compatíveis com o crescimento da produtividade.seja transmitido ao cenário prospectivo. no que é respaldada pela experiência internacional. haverá concentração de negociações salariais importantes no segundo semestre. na economia. o mercado se mostra aquecido. Neste ponto. esses aumentos salariais tendem a ser repassados aos preços ao consumidor. Em ambiente de demanda aquecida. em parte explicada pela elevação das taxas de inflação nos últimos trimestres. de acordo com algumas evidências disponíveis. Além disso. De fato. aparentemente tem ocorrido em certos setores. quando a inflação acumulada em doze meses se encontrará em níveis próximos ao limite superior do intervalo de tolerância. O nível de emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado as mais baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo da série com a metodologia correntemente empregada (em março de 2002).5%. embora ainda se encontre em nível inferior ao verificado antes da crise internacional. os aumentos previstos para o salário mínimo nos próximos anos podem impactar direta e/ou indiretamente a dinâmica dos preços ao consumidor. O Copom avalia que um risco muito importante para a dinâmica dos preços ao consumidor advém da dinâmica dos salários. a taxa de investimento – proporção da FBCF em relação ao PIB – se recuperou de forma vigorosa. Considerando-se o acumulado em quatro trimestres. o que. a taxa de investimento no primeiro trimestre de 2011 alcançou 18. Esse risco pode se agravar pela presença. depois de crescer de forma vigorosa em 2010. de mecanismos que favorecem a persistência da inflação. a despeito de sinais bem incipientes de moderação. cumpre registrar que a teoria. evidencia que moderação Junho 2011 | Relatório de Inflação | 83 . Ainda sobre o fator trabalho. depois de acentuado recuo em função da crise de 2008/2009.

assim. pelos sinais de que a expansão da oferta de crédito tende a persistir – embora em ritmo ainda mais moderado. apesar dos sinais de que esse descompasso tende a diminuir. Como indicado pela literatura e pela experiência internacional. no tempo. os riscos associados aos mecanismos de indexação tornam-se particularmente importantes em circunstâncias como a atual. principalmente de produtos agrícolas. O Copom entende como relevantes os riscos derivados da persistência do descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. de jure e/ou de facto. o vigor mostrado pelo mercado de trabalho. mesmo que informais. os mecanismos de indexação contribuem para elevar o “ponto de partida” da taxa de inflação em ciclos de moderação econômica e. Existem mecanismos regulares e quase automáticos de reajuste. ao conter o processo de desinflação da economia. pressões inflacionárias observadas no passado. Cabe adicionar. mecanismos de indexação de preços. mas. como elemento de sustentação da demanda. que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em substancial crescimento dos salários. Essa avaliação é sustentada. os preços no atacado permanecem como fator de risco para a inflação no médio prazo. que contribuem para prolongar. a despeito de alguma acomodação na margem. Embora esteja em curso moderação. reduzem a sensibilidade da inflação às flutuações da demanda. O Copom entende que há resistências importantes à queda da inflação no Brasil. As evidências indicam presença de defasagens 84 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . quando a inflação acumulada em doze meses se posicionou acima da trajetória de metas. ainda. entre outros. em uma perspectiva mais abrangente. em virtude de ações macroprudenciais e de ações convencionais de política monetária recentemente adotadas – tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas e pelo fato de a confiança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados. como. Nesse contexto. em ritmo ainda incerto. De modo geral. da expansão da demanda. as perspectivas para a evolução da atividade econômica doméstica seguem favoráveis. sugerem informações preliminares sobre o ritmo de crescimento da economia no segundo trimestre. inclusive. potencializam os riscos para o cenário inflacionário prospectivo e elevam os custos da desinflação. O Copom avalia que o comportamento recente dos preços no atacado. contribui para arrefecer pressões inflacionárias no curto prazo.salarial constitui elemento-chave para a obtenção de um ambiente macroeconômico com estabilidade de preços.

a dinâmica do mercado de crédito merece atenção. sobre a inflação. tanto pelos potenciais impactos sobre a demanda agregada e. tende a impactar negativamente a inflação ao consumidor em prazos mais longos. desde o início deste ano. o Copom avalia que a geração de superávits primários compatíveis com as hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de inflação apresentadas na próxima seção. as quais reforçam a visão de que está em curso um processo de consolidação fiscal. A propósito. o Comitê avalia que existe o risco de que os níveis elevados da inflação mensal e da acumulada em doze meses verificados desde o final de 2010 continuem a influenciar as expectativas de inflação. Embora reconheça que houve certa acomodação na dinâmica das expectativas de inflação coletadas pelo Gerin para 2011. Para o Copom. solidificará a tendência de redução da razão dívida pública sobre produto. parcela dos efeitos de moderação dos preços ao produtor no bimestre abril/maio ainda estaria por ser transmitida aos preços ao consumidor. como no acumulado em doze meses a variação dos preços no atacado ainda se encontra em patamar elevado. e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação. Por outro lado. O dinamismo do mercado de crédito tem Junho 2011 | Relatório de Inflação | 85 . das condições atuais e prospectivas da demanda. conforme destacado em Relatórios anteriores. o Comitê avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre a inflação para os consumidores dependerão. O Copom entende que outra fonte de risco está no comportamento das expectativas de inflação. De qualquer maneira. tornando sua dinâmica mais persistente. Dessa forma.entre variações de preços no atacado (preços ao produtor) e seu eventual repasse para os preços ao consumidor – como detalhado no boxe “Repasse de Choques de Preços no Atacado para o Varejo” do Relatório de Inflação de março de 2010. da exposição de cada setor à competição externa e interna. além de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta. presumivelmente. quanto por riscos macroprudenciais que dela podem se originar. importantes decisões de contenção do gasto governamental foram tomadas e executadas. Importante destacar que o Comitê reafirma que seu cenário prospectivo central está condicionado à materialização das trajetórias com as quais trabalha para variáveis fiscais. No que se refere à política fiscal. haja vista a prática de indexação de importantes preços ao consumidor à variação dos índices gerais de preços. entre outros fatores. por conseguinte.

e identifica riscos à concretização de um cenário em que a inflação convirja tempestivamente para o valor central da meta. no âmbito externo.00%. Nesse sentido. por unanimidade. Embora as incertezas elevadas e crescentes que cercam o cenário global e. informações disponíveis evidenciam alterações importantes tanto nos preços e prazos praticados quanto nas quantidades de recursos transacionados no mercado de crédito. a entrada de capitais externos tende a enfraquecer o canal do crédito. A esse respeito. prevalece a visão de que houve aumento na probabilidade de concretização da hipótese de moderação da expansão do mercado de crédito de um modo geral. 86 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . as evidências apontam para moderação no processo de recuperação em que se encontram as economias do G3 e. combinada com as perspectivas favoráveis para a economia brasileira. ações macroprudencias e. ao suavizar sua contribuição para a contenção da demanda agregada. se em excesso. o cenário doméstico. contribui para ampliar o poder da política monetária no Brasil.p. ações convencionais de política monetária recentemente implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à dinâmica dos preços. Em relação ao quadro vigente no último Relatório. Por outro lado. A propósito. elevar a meta para a taxa Selic.50 p. o Copom reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual.. Desde o último Relatório.75%. o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a inflação mostra sinais mais favoráveis. a fragilidade observada em algumas economias maduras. sendo que parte desses recursos tem sido canalizada para o mercado de crédito. No âmbito interno. de 11.00% para 12. Neste contexto. após a introdução das iniciativas macroprudenciais.determinado crescimento contínuo da relação crédito/PIB. Em suma. tem determinado a entrada de intensos fluxos de recursos estrangeiros no Brasil. entre outros fatores. para 12. O Copom avalia que a moderação da expansão do mercado de crédito constitui elemento importante para que se concretize seu cenário central. bem como causar distorções nos preços de ativos domésticos.. e. considera oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar concessões de subsídios por intermédio de operações de crédito.25% a. principalmente.a. o que. o Copom decidiu. ainda revelam influência ambígua sobre o comportamento da inflação doméstica. em escala bem menor. por cinco votos a favor e dois votos pelo aumento da taxa Selic em 0. não permitam identificar com clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias recentes. em outra perspectiva. de 12.

em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das despesas do setor público. Os itens para os quais se dispõe de mais informações foram projetados individualmente. nas hipóteses de variação de 4. com vistas a assegurar a convergência tempestiva da inflação para a trajetória de metas. bem como a complexidade que envolve o ambiente internacional. nas reuniões de abril e junho. como o crescimento da renda e a expansão do crédito. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas. impulsos fiscais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres. – valor fixado na reunião do Copom de junho – ante R$1. os das recentes ações macroprudenciais e. A projeção para a variação. contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas durante a crise financeira de 2008/2009. é de 4. em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo.a. 6.8% nos preços da eletricidade. principalmente. e levando-se em conta o conjunto de informações disponíveis até 10 de junho de 2011 (data de corte). de estabilidade nos preços do gás de bujão. Aos efeitos desses estímulos. e a meta para a taxa Selic em 12. A demanda doméstica se apresenta robusta.25% a. o Comitê entende que a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado continua sendo a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012. os das ações convencionais de política monetária implementadas neste ano. de variação de 2. em 2011.3 Pressupostos e previsão de inflação De acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados.a. para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares baixos. as Junho 2011 | Relatório de Inflação | 87 . ante 4.6%. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. Considerando o balanço de riscos para a inflação. respectivamente. do conjunto dos preços administrados por contrato e monitorados.75% a. considerados no Relatório de Inflação de março de 2011. Essa projeção baseia-se. para o acumulado de 2011. consequentemente.65/US$ e 11.60/US$.0% nos preços da gasolina. no cenário de referência.sem viés. o cenário de referência pressupõe manutenção da taxa de câmbio constante no horizonte de previsão em R$1. e de 2. Para os demais.9% nas tarifas de telefonia fixa. e ainda deverão contribuir para a expansão da atividade e. entretanto.0% considerada no último Relatório. Além disso.

ante a de 4. Para o último trimestre de 2011. as projeções apresentadas neste Relatório pressupõem o cumprimento da meta de superávit primário de R$117. ante 4.a.b.projeções baseiam-se em modelos de determinação endógena de preços administrados.60/US$ e. para 2012.25% a.33% a. conforme parâmetros constantes do Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012.5% para o conjunto dos preços administrados por contratos e monitorados em 2011 e em 2012. Nesse cenário. admite-se.8 bilhões (cerca de 3.4%. Quanto à política fiscal. por sua vez.a.4% utilizada no Relatório de março de 2011.5% para 2013. para o último trimestre de 2012. conforme parâmetros constantes da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011. no quarto trimestre de 2011 e de 2012. elevaram-se quando comparadas aos valores constantes do último Relatório.50% a. no conjunto das projeções..6% e de 4. e.). para 12. Para o segundo trimestre de 2013. as expectativas para a evolução da taxa de câmbio média se reduziram. sem ajustes. entre outras variáveis. as expectativas indicam taxa Selic média de 11. em 2011. e de 4. Para o último trimestre de 2011. Adicionalmente. superávit primário de R$139. variações cambiais. deslocou-se de 11.73% a. O cenário de mercado.9 bilhões (cerca de 2. inclusive no que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo.42% a. que consideram componentes sazonais. as expectativas.75/ US$ para R$1. De acordo com esses modelos.1% do PIB) em 2012. e para 2013 encontra-se em 4. em comparação com os valores divulgados no Relatório de Inflação de março de 2011. foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010. a projeção de reajustes dos itens administrados por contrato e monitorados para 2012 é de 4.3%. projetam taxa de câmbio média de R$1.a.70/US$ para R$1. e de -28 p. em relação à atual meta para a taxa Selic (12.b. de R$1. respectivamente.3% considerada no último Relatório. No que se refere à evolução da taxa Selic média. o cenário de mercado pressupõe variações de 4. Para o segundo trimestre de 2013. inflação de preços livres e inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP).a.69/US$. passaram de R$1. Cabe informar ainda que. Além disso.a.. incorpora dados da pesquisa realizada pelo Gerin com um conjunto significativo de instituições até a data de corte. 88 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . a taxa média manteve-se em 12. Essa trajetória para a taxa Selic é consistente com spreads para o swap pré-DI de 360 dias de 72 p. respectivamente. para o último trimestre de 2012. como hipótese de trabalho.9% do PIB).72/US$.

Com base nos pressupostos acima e utilizando o conjunto disponível de informações até a data de corte (10 de junho de 2011), foram construídas as projeções para a variação acumulada do IPCA em quatro trimestres, compatíveis com as trajetórias de juros e de câmbio que caracterizam os cenários de referência e de mercado.
Gráfico 6.5 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com juros constantes de 12,25% a.a. (cenário de referência) Leque de inflação
10 8 6 4 2 0 -2 II 2010 III IV I 2011 II III IV I 2012 II III IV I 2013 II %

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).

Tabela 6.1 – Inflação do IPCA, com juros constantes de 12,25% a.a. (Cenário de referência)
Intervalo de probabilidade 50% Período 30% 10% 2011 2 2011 3 2011 4 2012 1 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 6,5 6,2 5,1 4,3 3,6 3,6 3,7 3,6 3,2 6,6 6,4 5,4 4,6 4,0 4,0 4,1 4,1 3,7 6,7 6,6 5,6 4,9 4,4 4,4 4,6 4,5 4,1 6,7 6,7 5,9 5,2 4,7 4,8 4,9 4,9 4,6 6,8 6,9 6,1 5,5 5,1 5,2 5,4 5,4 5,0 6,8 7,1 6,4 5,8 5,5 5,6 5,8 5,8 5,5 Projeção central 6,7 6,7 5,8 5,1 4,6 4,6 4,8 4,7 4,4

A previsão central associada ao cenário de referência indica inflação de 5,8% em 2011, 0,2 p.p. maior do que a projetada no Relatório de março de 2011. Conforme o Gráfico 6.5, segundo o cenário de referência, a projeção para a inflação acumulada em doze meses se posiciona acima do valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo CMN até o primeiro trimestre de 2012, e se posiciona ao redor desse valor nos dois trimestres posteriores. De acordo com a Tabela 6.1, a projeção de inflação acumulada em doze meses parte de 6,7% no segundo trimestre de 2011, mantémse neste patamar no terceiro, recua no quarto e encerra o ano em 5,8%. Nesse cenário, a projeção para o primeiro trimestre de 2012 encontra-se em 5,1%, recua para 4,6% no segundo e terceiro trimestres, e encerra o ano em 4,8%. O recuo da projeção de inflação em 2012, em comparação a 2011, reflete, em parte, os efeitos das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro último e, principalmente, da elevação da taxa básica de juros determinada pelo Copom em suas quatro últimas reuniões. Ainda segundo o cenário de referência, no primeiro e segundo trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,7% e 4,4%, respectivamente. Cabe informar, ainda, que a probabilidade estimada de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerância da meta em 2011, segundo o cenário de referência, situa-se em 22%. Para 2012, essa probabilidade se encontra em torno de 14%. No cenário de mercado, a previsão de 5,8% para a inflação em 2011 é igual à associada ao cenário de referência e 0,2 p.p. maior do que o valor projetado no último Relatório. Conforme se pode inferir do Gráfico 6.6 e da Tabela 6.2, a projeção para a inflação acumulada em doze meses segue padrão semelhante ao observado no cenário de referência. No cenário de mercado, a projeção parte de 6,7% no segundo trimestre de 2011, desloca-se para 6,6% no terceiro trimestre, e encerra o ano em 5,8%. Para 2012, a projeção encontra-se em 5,1% no primeiro trimestre, passa para 4,6% e 4,7% no segundo e terceiro trimestres, respectivamente, encerrando o ano em 4,9%. Para o primeiro e segundo trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,9% e 4,5%, respectivamente.

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).

Gráfico 6.6 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para taxas de câmbio e de juros Leque de inflação
10 8 6 4 2 0 -2 II 2010 III IV I 2011 II III IV I 2012 II III IV I 2013 II %

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).

Junho 2011

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Relatório de Inflação

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Tabela 6.2 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com 1/ expectativas de mercado para as taxas de câmbio e de juros
Intervalo de probabilidade 50% Período 30% 10% 2011 2 2011 3 2011 4 2012 1 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 6,5 6,2 5,2 4,4 3,6 3,6 3,7 3,4 2,9 6,6 6,4 5,4 4,7 4,1 4,1 4,2 4,1 3,6 6,7 6,6 5,6 4,9 4,5 4,5 4,7 4,6 4,2 6,7 6,7 5,9 5,2 4,8 4,9 5,1 5,1 4,8 6,8 6,9 6,1 5,5 5,2 5,3 5,6 5,7 5,4 6,8 7,1 6,3 5,8 5,6 5,8 6,2 6,3 6,1 Projeção central 6,7 6,6 5,8 5,1 4,6 4,7 4,9 4,9 4,5

Ainda no cenário de mercado, a probabilidade estimada de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerância da meta em 2011 situa-se em 18%. Para 2012, essa probabilidade se encontra em torno de 20%. As trajetórias das projeções no cenário de referência e no de mercado se aproximam em 2011. Isso, em parte, decorre de o efeito decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias para a taxa de juros sobre a inflação se manifestar com defasagens. De fato, em 2012, as trajetórias gradualmente se afastam, haja vista que o efeito decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias para a taxa de juros, em certa medida, é menor do que o efeito decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias de taxa de câmbio. De modo geral, as projeções para a inflação se elevaram em comparação aos números constantes do último Relatório, e se encontram acima do valor central da meta ao final de 2011 e 2012. A comparação das trajetórias apresentadas neste Relatório com as divulgadas no anterior – estas últimas constantes da Tabela 6.3 – mostra, para o cenário de referência, elevação nas projeções ao longo de 2011 refletindo, em parte, as taxas de inflação em meses recentes acima das projeções prevalecentes por ocasião da publicação do último Relatório. Para 2012, o movimento reflete, em parte, expectativas de inflação mais elevadas. Em relação ao primeiro trimestre de 2013, a elevação das projeções de inflação está, em parte, associada à inércia decorrente da maior inflação projetada para o último trimestre de 2012, em comparação ao valor projetado no último Relatório. No cenário de mercado, as mudanças nas projeções, em relação ao Relatório de março de 2011, também refletem os mesmos motivos. O Gráfico 6.7 mostra a evolução da inflação acumulada em doze meses, de acordo com os cenários de referência e de mercado até o segundo trimestre de 2013, e a trajetória de metas. Até maio de 2011, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir de então, as trajetórias consideram projeções associadas aos respectivos cenários para a construção dos valores acumulados. As projeções se posicionam acima do valor central da meta ao longo de 2011. Em ambos os cenários, a trajetória indica redução da inflação acumulada em doze meses no quarto trimestre de 2011, comportamento também observado no primeiro e segundo trimestres de 2012. No último trimestre de 2012, em ambos os cenários, a trajetória se posiciona acima do valor central da meta.

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.). 1/ De acordo com o Gerin.

Tabela 6.3 – Projeções do "Relatório de Inflação" de março de 2011
Período Cenário de referência 6,2 6,4 6,6 5,6 4,8 4,4 4,4 4,6 4,5 Cenário de mercado 6,2 6,4 6,6 5,6 4,8 4,4 4,4 4,6 4,5

2011 I 2011 II 2011 III 2011 IV 2012 I 2012 II 2012 III 2012 IV 2013 I

Gráfico 6.7 – Trajetória das metas e projeções referentes à inflação acumulada em doze meses
8 7 6 5 4 3 Jun Set 2010 Dez Mar Jun 2011
Meta

%

Set

Dez Mar Jun 2012

Set

Dez Mar Jun 2013

Cenário de mercado

Cenário de referência

90 |

Relatório de Inflação

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Junho 2011

Em um cenário alternativo, que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em patamares semelhantes aos observados no passado recente; e a trajetória de juros coletada pelo Banco Central, a projeção de inflação se encontra em 5,8% para 2011 e em 4,7% para 2012. No segundo trimestre de 2013, a projeção se posiciona em 4,3%. A média das previsões geradas pelos modelos de Vetores Autorregressivos (VAR) para a inflação acumulada em doze meses é apresentada no Gráfico 6.8. Até maio de 2011, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir de então, a previsões. Quando comparadas com os dados do Relatório anterior, assim como ocorre, em geral, nas projeções para os cenários de referência e de mercado, nos modelos VAR observa-se elevação das previsões para a inflação acumulada em doze meses ao longo de 2011. As previsões para 2012, em geral, se reduzem em comparação com as divulgadas no Relatório anterior. As previsões dos modelos VAR, em comparação com 2011, reduzem-se no primeiro trimestre de 2012, e revertem o movimento de queda no segundo trimestre. A seguir, elevam-se no terceiro e quarto trimestres de 2012, até convergir para a média incondicional da inflação ao final do horizonte considerado. O Gráfico 6.9 mostra o leque de crescimento do produto construído com base nas hipóteses do cenário de referência. Tendo em vista que o modelo que gera as projeções de crescimento do PIB utiliza duas variáveis não diretamente observáveis – produto potencial e hiato do produto – os erros de previsão associados a essas projeções são consideravelmente maiores do que os erros contidos nas projeções de inflação. De acordo com esse cenário, o crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4,0%, mesmo valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011.

Gráfico 6.8 – Projeção de inflação: modelos VAR
8 7 6 5 4 3
%

Set Dez Mar 2010 2011

Jun

Set

Dez

Mar 2012

Jun

Set

Dez

Mar 2013

Jun

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.). Média das projeções dos modelos.

Gráfico 6.9 – Variação do PIB com juros fixos em 12,25% a.a. Cenário de referência

Leque do produto
10 8 6 4 2 0 -2 I 2009 II III IV I 2010 II III IV I 2011 II III IV %

Junho 2011

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Relatório de Inflação

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modelos de inflação setorial descritos no boxe “Previsão de Inflação com Curvas de Phillips com Preços Desagregados” (Relatório de Inflação de março de 2010). o Banco Central do Brasil utiliza um conjunto de modelos para dar suporte ao processo de formulação e de implementação da política monetária. bem como modelos que tentam capturar o efeito de medidas macroprudenciais como o discutido no boxe “Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios” (Relatório de Inflação de junho de 2011). Lima et al. Visando manter o nível de transparência de suas ações de política monetária. incluindo a descrição original de Bogdanski et al. Ao longo do tempo. vide Minella e Souza-Sobrinho (2009). vide boxe “Modelos de Vetores Autoregressivos” (Relatório de Inflação de junho de 2010). Banco Central do Brasil (2001). e (iv) modelo microfundamentado de médio porte (SAMBA) – cuja estrutura é semelhante à dos modelos dinâmicos estocásticos de equilíbrio geral (Modelos DSGE). O Banco Central também dispõe de modelos auxiliares. vide Castro et al. em 1999. uma curva IS descrevendo a dinâmica do hiato do produto e representando a demanda agregada. (2011)). neste boxe o Banco Central atualiza as informações sobre os modelos pequenos. (2011). discutidos no boxe “Projeções de Preços Administrados” (Relatório de Inflação de dezembro de 2010). o Banco Central tem publicado informações sobre a estrutura dos seus modelos pequenos. (iii) modelos semiestruturais de médio porte. Entre esses modelos encontram-se: (i) modelos com maior fundamentação estatística (os modelos de Vetores Autoregressivos – VARs). incluindo modelos de preços administrados. 1/ Para maiores informações sobre os VARs. Desde a introdução do regime de metas para a inflação.Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos Conforme ocorre na maioria dos bancos centrais. A estrutura básica dessas ferramentas é constituída por uma curva de Phillips para a inflação de preços livres. tomando como base as revisões periódicas mais recentes1. e sobre o modelo médio SAMBA (Stochastic Analytical Model with a Bayesian Approach). 92 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . sobre um dos modelos médios semiestruturais. (2000) e publicações posteriores (por exemplo. a qual representa o lado da oferta da economia. os modelos semiestruturais de pequeno porte têm sido a principal ferramenta de análise das perspectivas de inflação. (ii) modelos semiestruturais de pequeno porte.

em substituição à medida construída com base na UCI divulgada pela Confederação Nacional da Indústria (CNI)2. respectivamente. com o consequente incremento da estabilidade dos parâmetros. Entretanto. A consolidação do regime de metas e o alongamento do período amostral. as regressões com os novos controles resultaram em resíduos com propriedades adequadas (i. A incorporação periódica de novos dados ao processo de estimação tem tornado as especificações cada vez mais robustas. 2/ O hiato baseado na UCI-CNI. a identificação de parte dos parâmetros dos modelos por estimações econométricas. à época. Para uma discussão mais detalhada acerca das medidas de hiato utilizadas pelo Banco Central. entre outras. a inclusão de novas variáveis de controle em cada uma das três principais equações dos modelos.e. bem como amostras de tamanho limitado. têm permitido identificar os parâmetros dos modelos utilizando técnicas econométricas de estimação conjunta. compatíveis com as hipóteses econométricas dos modelos) e. Tais aperfeiçoamentos não implicaram mudanças significativas na estrutura das equações. o que permitiu aperfeiçoar as especificações. recorria-se à calibração. de modo que. e “Hiato do Produto – Estimações Recentes” (Relatório de Inflação de março de 2011). fazendo parte dos conjuntos de informações e de ferramentas utilizadas pelo Banco Central. Primeiro. uma evidência da robustez do núcleo básico dos modelos. entretanto. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 93 . permanecem. a variância dos parâmetros estimados diminuiu. o hiato do produto calculado com base na Utilização da Capacidade Instalada (UCI) divulgada pela Fundação Getulio Vargas (FGV) passou a ser a medida benchmark.. pela relação entre a taxa de juros de curto prazo (Selic) e a taxa de juros de longo prazo (swap pré-DI de 360 dias).e uma equação que descreve a inclinação da estrutura a termo da taxa de juros. Mudanças estruturais experimentadas pela economia brasileira no início do regime de metas para a inflação. dificultavam. em alguns casos. além disso. As estimações mais recentes introduziram. ver os boxes “Hiato do Produto – Atualização e Aperfeiçoamentos” (Relatório de Inflação de março de 2010). duas mudanças relevantes. Segundo. e os modelos que consideram essa medida.

Importante destacar que a soma dos parâmetros associados ao repasse de variações cambiais para a inflação vem apresentando tendência declinante ao longo do tempo. em percentual1/ 8. estimam-se. 94 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .As especificações mais recentes. π t* é a inflação de produtos importados medida pela variação do Índice de Preços ao Produtor dos Estados Unidos (PPI all commodities) e expressa em moeda nacional. Z tπ . incluindo as novas variáveis de controle. Etπ t + i é a expectativa corrente acerca da inflação i trimestres à frente.0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 % o que implica verticalidade da curva de Phillips no longo prazo.0 6.0 5.n (1) π t = α1i Etπ t +i + α 2 jπ t − j + α 3kπ t − k + α 4l ht −l + α 5m Zt − m + ε t .0 7. tratamse de proxies para choques de oferta. e no descasamento entre índices de preços por atacado e índices de preços ao consumidor. π t é a inflação plena medida pela variação do IPCA. i >0 j >0 k ≥0 l >0 m ≥0 n em que π tL é a inflação de preços livres do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). para anos recentes. e ε t é um termo de erro. inovações no preço internacional do petróleo (em reais). ht é uma medida do hiato do produto. tendo em vista que a média não condicional de tais variáveis é nula. por construção. A curva de Phillips para a inflação de preços livres é dada por: L * n π . Observe-se que as condições de verticalidade da curva de Phillips não são afetadas pela inclusão das novas variáveis de controle. tais como inovações nos preços de commodities – medidos pelo índice Commodity Research Bureau (CRB) em moeda nacional –.0 1. conforme mostra o Gráfico 1.0 2.n é a variável de controle n.0 4.0 0.0 3. valores próximos da metade dos valores estimados para 2004/2005. Os parâmetros estimados satisfazem à seguinte restrição: α + α 1i i >0 j >0 2j + α 3k = 1 k ≥0 Gráfico 1 – Evolução da soma dos coeficientes de repasse cambial Média dos modelos pequenos. De fato. Em relação às variáveis de controle. são descritas a seguir. 1/ Os valores de 2011 são baseados em estimativas até o mês de abril. coletada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin).

a não rejeição das especificações restritas sugere que a taxa de juros de equilíbrio se encontra em patamares inferiores àqueles estimados há alguns anos3. que são ao mesmo tempo proxies para choques de demanda. Ademais. também foram consideradas especificações com imposição de valores de taxas de equilíbrio. Entre as variáveis de controle consideradas. incluem-se as inovações que capturam mudanças não antecipadas na política fiscal. não afetam a taxa de juros de equilíbrio implicada pela curva IS. o desenvolvimento do mercado de crédito e o alongamento dos prazos dos contratos financeiros. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 95 . a saber: n h. Conforme ressaltado no boxe “Poder da Política Monetária no Brasil” (Relatório de Inflação de junho de 2010). por exemplo. A propósito.n é a variável de controle n e ut é o termo de erro. Z th . por sua vez.A curva IS. os parâmetros estimados corroboram essa visão. não implicaram alterações significativas nas especificações. o qual aponta tendência de redução das taxas de juros reais. Tendo em vista a incerteza que geralmente envolve as estimativas de variáveis não observáveis. o boxe “Taxa de Juros Real de Equilíbrio” (Relatório de Inflação de setembro de 2010). entre outros fatores. como as restrições testadas refletem o comportamento mais recente da economia brasileira. Como as variáveis de controle que afetam a equação (2) possuem média nula no longo prazo. Essas restrições. entretanto. descreve a dinâmica do hiato do produto como função das suas próprias defasagens e da taxa real de juros. 3/ Sobre taxa de equilíbrio. medida pela taxa de juros nominal swap pré-DI de 360 dias deflacionada pela inflação relativa ao período de vigência do contrato de swap. uma evidência adicional da robustez da estrutura básica dos modelos.n (2) ht = β 0 +  β1i ht − i +  β 2 j rt − j +  β3k Z t − k + ut . ver. vêm contribuindo para aumentar a eficácia da política monetária no Brasil. i >0 j >0 k ≥0 n em que rt é a taxa de juros real. dentro de intervalos sugeridos por estudos específicos.

este boxe atualiza as informações sobre os modelos de projeção utilizados pelo Banco Central. 96 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . tais como variações nos requerimentos de capital dos bancos e variações nos recolhimentos compulsórios. Z tSwp . Como nas equações (1) e (2). e de variáveis adicionais de controle: 4 4 (3) Swpt − St = γ 0 + ∑ γ 1i (Swpt −i − St −i ) + ∑ γ 2 j ( Etπ t + j − Et −1π t + j ) + i >0 j >0 + ∑ γ 3k ∆ht −k + ∑ γ 4l ∆X t −l + ∑∑ γ 5nm ZtSwp . modela o spread entre a taxa longa (swap) e a taxa curta (Selic) como função dos movimentos da inflação esperada. em resposta a pressões correntes de demanda. da dinâmica do hiato do produto. Por sua vez. ∆X t é a variação do prêmio de risco medido pelo Embi Brasil. do prêmio de risco. não refletidas nas expectativas de inflação. a curva de juros. foram feitas com amostra de dados que se restringe ao período de vigência do regime de metas para a inflação. coletada pela pesquisa do Gerin com os participantes de mercado. base para elaboração do boxe. St é a taxa Selic.A terceira das três principais equações dos modelos de pequeno porte. −m k >0 l >0 m≥0 n em que Swpt é a taxa swap nominal pré-DI de 360 4 dias. as variáveis de controle incluem medidas que capturam os efeitos de ações de política e choques que impactam diretamente as decisões do sistema bancário doméstico.n + vt . elemento-chave no regime de metas para a inflação.n é a variável de controle n e vt é um termo de erro. ∆ht − k é a variação do hiato do produto. Etπ t + j é a expectativa de inflação em t para os quatro trimestres seguintes. visando manter o nível de transparência que caracteriza as ações de política monetária. Cabe notar que as revisões mais recentes. as variáveis de controle consideradas na equação (3) não afetam o equilíbrio de longo prazo do modelo. Em resumo. O termo do hiato na equação (3) visa capturar os efeitos sobre a taxa swap de elevações futuras na taxa Selic.

. MINELLA. R. “Monetary Channels in Brazil through the Lens of a Semi-Structural Model”. GOUVEA.bcb.br/?LIVRO10ANOSMI. E. BCB Working Paper Series. 1. A. (2011). Relatório de Inflação. CASTRO.. ARAÚJO.. BCB Working Paper Series. e COSTA E SILVA. BANCO CENTRAL DO BRASIL. SANTOS. nº. “Atualizações nos Modelos de Previsão de Inflação Utilizados pelo Banco Central”. LIMA. junho 2001.. S.. http:// www.. (2000). S. nº. J. MINELLA. 239. “Previsão e Modelos Macroeconômicos no Banco Central do Brasil”. F. N.Referências BOGDANSKI. in Dez Anos de Metas para a Inflação no Brasil (1999-2009). 181. nº..gov. A. (2009). J. e WERLANG.. BCB Working Paper Series.. “Implementing Inflation Targeting in Brazil”. (2011). TOMBINI A. N. SOUZA-SOBRINHO. “SAMBA: Stochastic Analytical Model with a Bayesian Approach”. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 97 . M. e SOUZA-SOBRINHO.

e. 2/ São exemplos Colômbia. Sob o arcabouço macroprudencial. como os sistemas de metas para a inflação. fez ressurgir o debate sobre instrumentos de política. bem como começado a indagar se a estabilidade financeira pode ser alcançada sem um suporte mais ativo de políticas macroeconômicas. entretanto. tem-se discutido o uso de políticas macroprudenciais como instrumento complementar. Esse processo se aprofundou à medida que novos arcabouços de política monetária eram adotados. a utilização de recolhimentos compulsórios seria adequada para 1/ Referências recentes do emprego de recolhimentos compulsórios em diferentes países são OBrien (2007). 98 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios A partir da década de 80. Canadá e Austrália). continuaram a utilizar os recolhimentos compulsórios como instrumento de política monetária auxiliar à taxa de juros de curto prazo2. A crise financeira internacional de 2008/ 2009. Reino Unido. Várias economias maduras chegaram a eliminar por completo os requerimentos compulsórios (por exemplo. Rússia. quando boa parte dos bancos centrais começou a abandonar a ideia de controle de agregados monetários. as taxas de juros de curto prazo se tornaram o instrumento de política por excelência para a maioria dos bancos centrais. Peru. Muitos países emergentes. Montoro e Moreno (2011) na América do Sul. para países da OCDE. para a Ásia. Indonésia e Índia. Formuladores de política têm reforçado a orientação de arcabouço regulatório e de supervisão via medidas macroprudenciais (ou de foco sistêmico). enquanto outras os mantiveram. embora acessório. no controle da demanda agregada. Ho (2008). Turquia. com alíquotas reduzidas (Japão)1. onde os recolhimentos compulsórios são o instrumento principal. os recolhimentos compulsórios se tornaram menos importantes como instrumento de política monetária. Adicionalmente. Uma exceção importante é a China. no entanto. em certa medida. Desde essa época.

pela literatura. representada pela razão entre o volume total de recolhimentos e a soma dos depósitos à vista. poderia ser oportuna uma elevação das alíquotas do compulsório. após sensível elevação no período que antecedeu as eleições presidenciais de 2002. ao colocar os mercados financeiros em situação de estresse. Conforme salientado por Montoro e Moreno (2011). Peru e Rússia. a prazo e de poupança 40 30 20 10 0 Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 % 3/ Uma exceção é dada por Vargas et al.atenuar as oscilações no volume de crédito durante o ciclo econômico. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 99 . No entanto. que financiariam uma expansão do crédito local e atenuariam indesejavelmente o efeito contracionista da política monetária. instrumentos pouco importantes de política monetária. Nos Estados Unidos. 4/ Dawid e Takeda (2010) avaliam o impacto dessas ações sobre o crédito. a prazo e de poupança5. O Gráfico 1 apresenta a evolução da alíquota geral efetiva de recolhimentos compulsórios no Brasil desde 1999. 5/ A base de incidência dos recolhimentos compulsórios se estende além dessas três categorias de depósitos. a elevação da taxa de juros doméstica para controlar a inflação poderia ensejar a entrada de fluxos de capital externos. Nesse contexto. já que boa parte das demais representa fração pequena do total dos depósitos ou não participou da base de incidência do compulsório durante parte significativa do período considerado. Nota-se que. China. exigiu que os bancos centrais fizessem uso de instrumentos não convencionais de política monetária. Outros países também fizeram uso do compulsório na fase aguda da crise e também posteriormente. Em tais circunstâncias. que avaliam a influência dos recolhimentos compulsórios sobre inflação e produto na Colômbia. tal necessidade se refletiu no quantitative e no qualitative easing. recolhimentos compulsórios têm sido utilizados em diversos países emergentes. utilizam-se apenas essas como base de comparação. Para efeito ilustrativo. a crise financeira internacional de 2008/2009. Apesar da atratividade que têm exercido junto aos formuladores de política. entre outros. as alíquotas dos recolhimentos se mantiveram Gráfico 1 – Recolhimentos totais sobre soma de depósitos à vista. os recolhimentos compulsórios. como por exemplo. entretanto. não têm sido incorporados na grande maioria dos modelos de previsão macroeconômica3. (2010). Dito de outra forma. No Brasil. os recolhimentos compulsórios foram considerados. por exemplo. foram utilizados para fortalecer a estabilidade do sistema bancário durante a fase mais aguda da crise4. conforme ressaltado anteriormente.

este boxe apresenta um modelo que busca avaliar os efeitos de variações nos recolhimentos compulsórios sobre o produto e sobre a inflação. taxa de juros externa (fed funds) e alíquota efetiva de compulsório.relativamente estáveis até o último trimestre de 2008. As equações foram estimadas uma a uma pelo método de mínimos quadrados em dois estágios. Em março de 2010. teve início o processo de reversão dessas medidas. o Banco Central reduziu as alíquotas de recolhimento para garantir liquidez e a estabilidade do sistema. saldo consolidado das operações de crédito com recursos livres referenciais para taxa de juros. há equações autoregressivas para meta para a inflação. A forma funcional das principais equações é dada a seguir7: π (1) π t = β 0 + β1π  1 4  4 i =1 π π π t −i  + β 2 st −1 + 1 − β1π − β 2    ( ) 1  4  4 i =1 π π t +i  + β 3 ht + ε tπ   (2) 1 1  1  rt = β 0r + β1r  rt −1  + β 2r  rt − 2  + 1 − β1r − β 2r 4 4  4  ( )β 1 (π  4  r 3 e t  − π t + β 4r ht −1  + ε tr  ) (3) ht = β 0h + β1h ht −1 + β 2h ht −1 − β 3h   rt S 1 −  π t + i  + β 4hlt −1 + ε th   − 4   i =0 1  3    (4) S S 1 1 S rt − rt = β 0r + β1r  rt S1 − rt −1 − 4 4 ( ) ( ) + β   rS 2 1 S  4 rt − 2 − rt −2  ( ) + β   rS 3 1 S  4 rt −3 − rt −3  ( ) +   S S  1 S  + β 4r Δht −1 + β 5r  Δπ te  + ε tr 4  6/ Mais especificamente. além das variáveis usuais (inflação. essas ações impactam a atividade e os preços. 7/ Além dessas quatro equações. prêmio de risco da dívida soberana (Embi). bem como versão da paridade descoberta da taxa de juros (UIP) para a taxa de câmbio nominal. Apesar do caráter macroprudencial da elevação recente dos recolhimentos compulsórios. quando o sistema bancário doméstico foi impactado pela crise financeira de 2008/2009. e a amostra cobre o período que se estende do terceiro trimestre de 1999 ao primeiro de 2011. 100 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . O modelo incorpora. que foi completado em dezembro do mesmo ano. taxas de juros e de câmbio). Nesse sentido. produto. a alíquota geral dos recolhimentos compulsórios. Entre outras iniciativas. além de volume e nível de taxas de juros observados no segmento de crédito livre 6. em que esta depende do diferencial entre as taxas de juros doméstica e externa e do Embi.

lt a taxa de crescimento do volume no segmento de crédito livre. st a variação da taxa de câmbio nominal. π t representa a inflação trimestral medida pela variação do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). A curva de juros (equação (4)) relaciona a taxa de curto prazo (Selic) com a taxa swap. Eliminando-se a taxa de empréstimo dessas relações. Com exceção da inflação. A taxa básica de juros doméstica (Selic). π t a meta de inflação. O hiato do produto. dado pela equação (3). segue uma regra de Taylor que leva em conta a expectativa de inflação e o hiato do produto. ht uma medida do hiato do produto. sendo também afetada pela dinâmica do hiato do produto e das expectativas de inflação. rt S a taxa do swap DI x Pré de 360 dias.Nas equações acima. Ou seja. De acordo com o modelo. a dinâmica do mercado de crédito pode ser representada mais concisamente na forma reduzida. a transmissão da política monetária se faz via curva de juros e mercado de crédito. i =0 4  em que rrt representa a alíquota efetiva de recolhimentos compulsórios e ηtL representa o termo de erro em sua forma reduzida. a 3 β L dos coeficientes associados às soma i = 0 2. representada na equação (2). é afetado tanto pela taxa swap quanto pela taxa de crescimento do volume total do crédito. Nessa equação. π te representa a expectativa de inflação coletada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin). rt* e st* representam a taxa de juros externa e o prêmio de risco soberano. rt a taxa Selic. as demais taxas são expressas em percentuais ao ano. os recolhimentos compulsórios afetam diretamente tanto as taxas de empréstimo quanto as taxas de crescimento dos volumes de crédito com recursos livres. respectivamente. A inflação segue uma curva de Phillips usual (equação (1)) e sofre influência da taxa de câmbio e do hiato do produto. bem como das expectativas de inflação e da inflação passada.i  Junho 2011 | Relatório de Inflação | 101 . Essas relações foram estimadas separadamente. i rrt − i + β 3L  rt S  + ηtL   i =1 . dada pela equação (5): 3 3 1 (5) lt = β 0L +  β1Lilt − i +  β 2L.

bem como o coeficiente β 3L associado à taxa swap. No exercício. 8/ Outras especificações do modelo e outros intervalos amostrais foram utilizados. MONTORO. Paulo E. alíquotas maiores do recolhimento compulsório e taxas swap mais elevadas resultam em taxas menores do crescimento do crédito. Ou seja. assim. como visto na recente crise internacional de 2008/2009. TAKEDA. Tony. June 2008. Banco Central do Brasil. Corinne. Relatório de Economia Bancária 2009. Liberação de Compulsórios. BIS Working Papers no 253. Ramon. mas. são úteis para suavizar o crescimento do crédito. March 2011. bem como para compensar condições financeiras mais severas no sistema bancário durante períodos de tensão financeira. Implementing monetary policy in the 2000s: operating procedures in Asia and beyond. 102 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Além disso. HO. variações nos recolhimentos compulsórios repercutiriam sobre a demanda agregada e a inflação. via de regra. The use of reserve requirements as a policy instrument in Latin America. MORENO. Crédito Bancário e Estabilidade Financeira no Brasil. Trimestre Referências DAWID. valor atual estimado decorrente das alterações regulatórias de dezembro de 2010. de acordo com o modelo apresentado neste boxe. De acordo com a simulação. Carlos. os recolhimentos compulsórios têm crescentemente sido vistos como um instrumento macroprudencial e. equivalente a uma elevação de R$69 bilhões no volume total de recolhimentos. Gráfico 2 – Efeito sobre a inflação de uma elevação permanente de R$69 bilhões nos recolhimentos compulsórios 0 1 2 3 4 5 6 7 8 O Gráfico 2 mostra o resultado de uma aplicação do modelo. Em suma. os resultados não diferiram significativamente. o impacto máximo sobre a taxa de inflação ocorreria no terceiro/quarto trimestre após a alteração da alíquota de recolhimento8. computou-se a resposta da inflação a um choque permanente na alíquota de recolhimento compulsório.alíquotas de compulsório é negativa.. BIS Quarterly Review.

.. Y.). Y. Borradores de Economia. Y. C. R.. Feb 2010. BETANCOURT. Effects of Reserve Requirements in an Inflation Targeting Regime: The Case of Colombia. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 103 . Banco de La Republica de Colombia. VARGAS. Board of Governors of the Federal Reserve System (U.OBRIEN. N.S. Finance and Economics Discussion Series 2007-54. H. Reserve Requirement System in OECD Countries. RODRIGUEZ. C. 2007. nº 587. VARELA.

com os conglomerados e instituições financeiras mais representativas de cada um dos quatro segmentos de crédito – grandes empresas. do lado da oferta e da demanda. em decorrência do período de realização da pesquisa. e crédito habitacional3. Com esses indicadores. crédito ao consumo de pessoas físicas. posteriormente. a exemplo do que já é feito em outros países1. micro. 104 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Japão (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Pratices). Em geral. 2/ Cabe ressaltar que. O questionário da pesquisa/consulta é composto por seis grupos de perguntas. as respostas não incorporam a elevação da alíquota de IOF nas operações para pessoa física anunciada em 8 de abril de 2011. de Credit Conditions Survey). sendo três relacionados à oferta de crédito. Chile (Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares de Aprobación en el Mercado del Crédito Bancario). com a coleta de informações a respeito da percepção dos agentes econômicos sobre esse mercado. dois à demanda e um à aprovação de novas linhas de crédito. Este boxe objetiva apresentar sucintamente a metodologia e os resultados da primeira pesquisa/ coleta de informações sobre condições de crédito realizada no Brasil. busca-se identificar tempestivamente tendências para o mercado de crédito bancário como um todo.Indicadores das Condições de Crédito no Brasil Com o intuito de aprimorar os instrumentos de avaliação do cenário macroeconômico. 95% do total do segmento. pequenas e médias empresas. uma pesquisa de condições de crédito é baseada em respostas qualitativas obtidas a partir da aplicação de questionário trimestral sobre as condições de crédito que prevaleceram no trimestre anterior e sobre expectativas de evolução do crédito para o próximo trimestre. 3/ Os respondentes de cada segmento representam. no mínimo. Reino Unido (inicialmente denominado de Survey of Mortgage Lenders e. além da União Europeia (Bank Lending Survey for the Euro Area). o Banco Central do Brasil desenvolveu indicadores de condições do crédito para o Brasil. entre 23 de março e 8 de abril de 2011 2 . 1/ Estados Unidos da América (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Pratices).

exclusivamente. (b) Inclui pequenas e médias empresas. Assim. não incluem. nesse sentido. (d) Inclui pequenas empresas. como pode ser visto na Tabela 1. Os indicadores expressam. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 105 . procura-se inferir o comportamento observado nos últimos três meses (sentimento atual) e o comportamento esperado para os próximos três meses (expectativas). 40 no de micro. grandes empresas e crédito imobiliário comercial. seja a mesma. * Contém os resultados da pesquisa realizada pelo Banco Central Europeu. para possibilitar uma visão geral da opinião do agregado dos respondentes. médias empresas. grandes empresas. mas em cada país as respostas não são ponderadas.Embora a essência dessas pesquisas. em diversos países. pequenas e médias empresas. crédito de longo prazo e crédito de curto prazo. Tabela 1 – Comparação internacional entre as pesquisas sobre condições do crédito bancário Indicadores País/Região Pessoas Jurídicas x x x x x b Pessoas Físicas Consumo x x x x x x x x x x x x x Imobiliário x x x x x x x x x x x x x Observações do Expectativas trimestre do próximo anterior trimestre x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x Número de instituições financeiras a Periodicidade Início da Pesquisa Ponderação dos indicadores por ativos Não Não Não Não Sim c Brasil Chile Espanha* EUA Europa França* Hungria* Inglaterra Irlanda* Japão Lituânia* Polônia* Portugal* 46 Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Semestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral 2011 2003 2003 1967 2003 2006 2002 2007 2003 2000 2003 2004 2003 26 10 73 86 15 7 30 50 24 5 x x d Não Não Sim Não Não Não Sim Não x x x x x x b b b Fonte: Adaptado e atualizado de Jara e Silva (2007). para cada conjunto de perguntas – divididas em subgrupos relacionados à oferta de crédito. ponderações entre as respostas das diferentes instituições e segmentos. (c) A ponderação é utilizada para agrupar todos os países em uma única zona europeia. Entretanto. Foram 22 no segmento de grandes empresas. sua estrutura e conteúdo variam em função de diferentes segmentações de mercado e de diferentes modalidades de empréstimos e financiamentos existentes. as respostas fornecidas e. 17 no de crédito para consumo e 8 no habitacional. foram calculados indicadores gerais por ponderação das respostas. à demanda e à aprovação de novas linhas. (a) No Brasil o número de instituições variou em função do segmento. tal como em vários países.

2) afetou/afetará moderadamente para um cenário mais restritivo (MR). visando sintetizar essa informação em um indicador. Obt corresponde a resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a oferta do segmento s. e 5) consideravelmente mais flexível (CF). BI. 3) basicamente inalterado (BI). tal qual para cada um dos demais segmentos acima citados. utilizando a seguinte escala: 1) consideravelmente mais restritivo (CR). foi solicitado aos participantes que avaliassem o padrão de aprovação de novas linhas de crédito. Também foi solicitado que atribuíssem 4/ Utilizando-se a seguinte escala: 1) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais restritivo (CR). foi criada uma medida do comportamento de cada segmento s em cada trimestre t. 4) moderadamente mais flexível (MF).1 se Obt = MR ~s  s Obt =  0 se Obt = BI  1 se O s = MF bt  s  2 se Obt = CF  ωts = ∑ ~s Obt b =1 N N em que N é o número de instituições financeiras que responderam à questão. e 5) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais flexível (CF). 2) moderadamente mais restritivo (MR). MF.CF} s  . observa-se que há certa estabilidade nos padrões de aprovação. Obtidas as respostas sobre a percepção dos participantes a respeito do comportamento da oferta. 3) não afetou/não afetará (NA). foi solicitado aos participantes que indicassem sua percepção sobre o comportamento de cada fator (Tabela 2) nos últimos três meses/para os próximos três meses4.Para a avaliação da oferta no segmento de crédito a grandes empresas. MR. Assim: s Obt ∈ {CR.2 se Obt = CR  s . qual seja ωts . 4) afetou/afetará moderadamente para um cenário mais flexível (MF). 106 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Analisando-se os resultados encontrados para o segmento de grandes empresas. Para avaliação dos fatores que influenciaram/influenciarão a oferta de crédito. b é o índice que representa s cada instituição financeira.

nota de zero a dez para o grau de importância de cada fator listado. as respostas indicam que. pequenas e médias empresas Condições específicas dos clientes PFC – Pessoas físicas – crédito voltado ao consumo Nível de emprego / condições salariais Nível de comprometimento da renda do consumidor/Nível de inadimplência do mercado Nível de inadimplência da carteira Concorrência de outros bancos PFH – Pessoas físicas – crédito habitacional Nível de emprego e condições salariais PJG – Grandes empresas Condições gerais da economia doméstica Condições específicas da indústria/setor ou da empresa Nível de inadimplência Evolução dos preços dos imóveis Percepção de risco do cliente Composição do portfólio do banco Competição de outros bancos Captação de novos clientes Participação do BNDES Concorrência de outros bancos Competição de outros bancos (excetuando-se o BNDES) Competição do mercado de capitais Situação de capital do banco Situação de capital do banco Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não bancárias bancárias Custo de funding Condições de mercado para cessão de crédito Nível de tolerância ao risco Custo/disponibilidade de funding Custo/disponibilidade de funding Nível de tolerância ao risco Mudança na composição do portfólio do banco Nível de tolerância ao risco Custo de funding Mudança no portfólio do banco Ambiente institucional (arcabouço normativo e/ou jurídico) Nível de comprometimento da renda do consumidor Condições de liquidez do mercado doméstico Ambiente institucional Ambiente institucional (arcabouço jurídico/regras (arcabouço normativo e jurídico) operacionais dos órgãos) Condições de liquidez do mercado externo Repasses do BNDES e Finame Captação de novos clientes Nível de tolerância ao risco Captação de novos clientes Em relação aos fatores que afetaram/ afetarão a capacidade/disposição das instituições financeiras em conceder crédito para grandes empresas nos últimos três meses/nos próximos três meses. sendo zero para os fatores considerados irrelevantes e dez para os fatores que mais influenciam a capacidade/disposição de conceder crédito. Tabela 2 – Fatores de oferta por segmento PJMPM – Micro. se por um lado existe maior grau de concorrência no mercado. por outro. Também merece atenção a expectativa de que o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) restringiria de modo mais acentuado a oferta de crédito. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 107 . fatores como o custo de funding e condições gerais da economia mostram tendência de redução do grau de flexibilidade (ou aumento do grau de restrição).

Obtidas as respostas.2 se Dbt = SFc  s . a avaliação da demanda por crédito foi realizada por meio de questões qualitativas sobre como cada participante avaliava.De forma análoga. desconsiderando-se flutuações sazonais. redução no número dos que esperavam que a demanda se mantivesse no nível observado no período da consulta. e 5) substancialmente mais fraca (SFc). Foi solicitado aos participantes que utilizassem a seguinte escala: 1) substancialmente mais forte (SF).1 se Dbt = MFc ~s  s Dbt =  0 se Dbt = MN  1 se D s = MF bt  s  2 se Dbt = SF  δ ts = ∑ b =1 N ~s Dbt N em que N é o número de instituições financeiras que responderam à questão. para cada segmento s em cada trimestre t. para avaliar que fatores afetaram/afetarão a demanda por crédito. 2) moderadamente mais forte (MF). Identicamente. no segmento de grandes empresas. foi 108 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . MF. qual seja δ ts . a demanda por linhas de crédito nos últimos três meses/para os próximos três meses. b é o índice que representa cada instituição financeira. 4) moderadamente mais fraca (MFc). SFc } s  . MN. Houve aumento significativo no número de participantes que visualiza demanda por crédito relativamente fraca e. Assim. MFc . mas com nítida redução em relação ao trimestre passado. Dbts corresponde a resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a demanda do segmento s. foi criado um indicador de demanda de crédito d. Assim: s Dbt ∈ {SF. 3) mesmo nível (MN). os resultados mostram que a demanda por linhas de crédito nos próximos três meses continuaria em ritmo relativamente forte. concomitantemente.

pequenas e médias empresas PFC – Pessoas físicas – crédito voltado ao consumo PFH – Pessoas físicas – crédito habitacional PJG – Grandes empresas Necessidade de capital de giro Necessidade de capital de giro Nível de emprego/condições salariais Nível de emprego/condições salariais Nível de comprometimento da renda do consumidor Necessidade de investimento em Necessidade de investimento em Nível de comprometimento da ativo fixo (aumento da ativo fixo (aumento da renda do consumidor capacidade instalada) capacidade instalada) Financiamento com capital próprio da empresa Concorrência de outros bancos Utilização de capital próprio Confiança do consumidor Confiança do consumidor Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não bancárias bancárias bancárias bancárias Concorrência com o mercado de Alterações regulamentares de capitais política econômica/fiscal Condições do mercado externo (fatores que facilitariam/dificultariam a captação no exterior) Financiamento para fusões ou aquisições Alterações regulamentares de política econômica/fiscal Alterações regulamentares de política econômica/fiscal Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros Perdas de períodos anteriores Nível de aplicações financeiras do consumidor Nível de aplicações financeiras do consumidor Evolução dos preços dos imóveis Junho 2011 | Relatório de Inflação | 109 . 2) contribuiu/contribuirá moderadamente para a redução da demanda (MR). utilizando a seguinte escala: 1) contribuiu/contribuirá consideravelmente para redução da demanda (CR). sendo zero para fatores considerados irrelevantes e dez para fatores que mais influenciam a demanda por crédito. 4) contribuiu/contribuirá moderadamente para o aumento da demanda (MA). e 5) contribuiu/ contribuirá consideravelmente para o aumento da demanda (CA). Tabela 3 – Fatores de demanda por segmento PJMPM – Micro. foi solicitado que atribuíssem nota de zero a dez para o grau de importância de cada fator listado. 3) não contribuiu/não contribuirá para alterar a demanda (NC). conforme listado (Tabela 3) nos últimos três meses/para os próximos três meses. Além disso.solicitado aos participantes que indicassem sua percepção para o comportamento de cada fator de demanda.

de investimento em ativo fixo (aumento da capacidade instalada) e. com ponderação similar às anteriores.A avaliação predominante era de que a demanda no segmento de grandes empresas estaria sendo sustentada. com migração de respostas que apontavam aprovação consideravelmente superior para uma expectativa mais conservadora (moderadamente superior) para os próximos meses. de aprovação de novas linhas.9% 36. e 5) consideravelmente inferior (CI). resumiu-se a percepção dos entrevistados a partir de um indicador de aprovação de linhas de crédito para cada segmento em cada trimestre. principalmente.0% 18. 4) moderadamente inferior (MI). pelo financiamento de fusões e aquisições. Tabela 4 – Aprovação de Novas Linhas – Segmento de grandes empresas Como você avalia a porcentagem de aprovação das novas linhas de créditos para grandes empresas Comportamento nos últimos três demandadas nos últimos três meses e para os meses próximos três meses? Consideravelmente inferior Moderadamente inferior Basicamente inalterada Moderadamente superior Consideravelmente superior Indicador de Aprovação de Crédito para Grandes Empresas 1 Comportamento nos próximos três meses 0. foram feitas perguntas com o propósito de se obter uma medida mais direta do comportamento das concessões de crédito para cada segmento.1% 40.4% 13.0% 1 0.6% 0.55 0.32 O Indicador de "Aprovação de Crédito" varia de -2 (consideravelmente inferior) a 2 (consideravelmente superior) 110 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Nesse sentido. foi solicitada aos participantes uma avaliação a respeito da porcentagem de aprovação das novas linhas de crédito nos últimos três meses/para os próximos três meses utilizando a seguinte escala: 1) consideravelmente superior (CS).0% 0. Obtidas as respostas.8% 50. 2) moderadamente superior (MS). De acordo com a Tabela 4. pela necessidade de capital de giro. em segundo plano. as respostas são consistentes com a avaliação de oferta praticamente estável e de demanda ainda forte.2% 31.0% 9. Não obstante a construção de indicadores sobre condições de oferta e sobre demanda. 3) basicamente inalterada (BI). ou seja.

1 BANK OF ENGLAND (BofE). 89–128. 83. mas menor do que do trimestre anterior Moderadamente forte. 2011. Acesso em 5 jun. n. Disponível em <http://www. data-base de março de 2011. neste boxe apresentou-se a metodologia de construção de indicadores de tendência do mercado de crédito. Quarterly Bulletin. p. com crescimento superior ao do trimestre anterior Segmento Grandes empresas Crescimento em ritmo inferior ao que do trimestre anterior Estabilidade Micro. Journal of Econometrics.Tabela 5 – Tendência esperada para cada segmento de crédito no trimestre abril-junho/2011 Tendência para os próximos 3 meses Aprovação de novas linhas Oferta Demanda Moderadamente forte. 38. n. sugerem que a consulta fornece informações relevantes para fins de política monetária sobre mudanças no mercado de crédito bancário em diferentes segmentos. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 111 . BLOMBERG. “The credit cycle and the business cycle: new findings using the Loan Officer Opinion Survey”. Em suma. com crescimento levemente superior ao do trimestre anterior Estabilidade Moderadamente forte. com crescimento superior ao do trimestre anterior Estabilidade Crédito habitacional Estabilidade A Tabela 5 acima resume os resultados para todos os segmentos. P. Mar-Abr. 2006.1–2. p. “Lending cycles”.pdf>. P. B. C. 6. pequenas e médias empresas Crédito voltado ao consumo pessoa física Crescimento em ritmo superior ao trimestre anterior Estabilidade Manutenção dos níveis atuais Moderadamente forte. Referências ASEA. K. v.uk/ publications/quarterlybulletin/qb070303.bankofengland. S. Set. D. S. v. MORGAN. Journal of Money.. 1575–1597.. Os primeiros resultados. Credit and Banking. do lado da oferta bem como da demanda.co. com base em consulta sobre a percepção dos agentes econômicos sobre a evolução desse mercado e das variáveis que o influenciam. “The Bank of England Credit Conditions Survey”. LOWN. 2007.

ROHATGI.. Abr. 112 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . 2007. “Survey evidence of tighter credit conditions: what does it mean?” Working Paper Series n. FRBNY Economic Policy Review.. OWENS. C. 2011. SCHREFT.pdf >. S. “Listening to loan officers: the impact of commercial credit standards on lending and output”. Jul. “Metodología de la Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares en el Mercado de Crédito”. Disponível em < http:// www. R. S.LOWN. 2000. Acesso em 26 mai. Carmen Gloria. D. SILVA. S. Estudios Económicos Estadísticos. n. JARA. L.bcentral. MORGAN. 57. E.. 91-5.cl/estudios/estudios-economicosestadisticos/pdf/see57. Banco Central de Chile. Alejandro. P. 1991. Federal Reserve Bank of Richmond.

Anexo

Notas da 158ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 19 e 20/4/2011 Local: Sala de reuniões do 8º andar (19/4) e do 20º andar (20/4) do Edifício-Sede do Banco Central do Brasil – Brasília – DF Horário de início: 16h45 (19/4) e 16h55 (20/4) Horário de término: 19h10 (19/4) e 20h00 (20/4) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini – Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Luiz Awazu Pereira da Silva (presente somente no dia 20) Sidnei Corrêa Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 19) Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos e Pesquisas (também presente no dia 20) Daso Maranhão Coimbra – Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos João Henrique de Paula Freitas Simão – Departamento de Operações do Mercado Aberto Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento de Operações das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek – Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico Demais participantes (presentes no dia 19) Alexandre Pundek Rocha – Assessor da Diretoria Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do Departamento de Estudos e Pesquisas Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de Gabinete da Diretoria Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria Nelson Ferreira Souza Sobrinho – Consultor do Departamento de Estudos e Pesquisas Os membros do Copom analisaram a evolução recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de política monetária, cujo objetivo é atingir as metas fixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da economia
1. A inflação medida pela variação mensal do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) situou-se em 0,79% em março, depois de registrar alta de 0,80% em fevereiro. Assim, a inflação acumulada nos últimos doze meses alcançou 6,30% em março (6,01% em fevereiro e 5,99% em janeiro), 1,13 ponto percentual (p.p.) acima da observada no acumulado em doze meses até março de 2010. O aumento da inflação nesse período refletiu, basicamente, o comportamento dos preços livres, que variaram 7,04%, enquanto os preços administrados se elevaram em 4,53% (4,67% no mesmo período de 2010). Especificamente sobre os preços livres, cabe destacar que a variação dos preços dos bens comercializáveis alcançou 6,04%, e a dos não comercializáveis, 7,93%. A inflação no setor de serviços continua em patamar elevado e, no acumulado em doze meses até março, atingiu 8,53%, maior variação desde agosto de 1997. Em síntese, o

Junho 2011

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conjunto de informações disponíveis sugere que a aceleração de preços observada em 2010, processo liderado pelos preços livres, mostra persistência, em parte porque a inflação dos serviços segue em patamar elevado. 2. Nos primeiros três meses de 2011, o IPCA registrou alta de 2,44%, 0,38 p.p. acima da inflação observada no mesmo período de 2010. Os principais itens que contribuíram para essa elevação foram educação, transporte e despesas pessoais, com variações de 7,23%, 3,61% e 3,07%, respectivamente, ante 5,37%, 1,70% e 1,96%, respectivamente, no primeiro trimestre de 2010. Esses itens foram responsáveis por 1,49 p.p. da variação da inflação plena no período. Já a alta observada no grupo alimentação e bebidas, de 2,15%, ficou abaixo da inflação observada para esse grupo entre janeiro e março de 2010 (3,68%). A trajetória dos preços dos alimentos, entretanto, continua desempenhando papel relevante na aceleração recente da inflação plena. De fato, no acumulado em doze meses, o grupo alimentação e bebidas continuou registrando maior inflação, com variação acumulada de 8,76% em março (9,62% registrados em fevereiro). A elevação recente nos preços dos alimentos tem mostrado persistência elevada e reflete, em parte, choques de oferta, domésticos e externos, potencializados pelo ambiente de elevada liquidez nos mercados financeiros internacionais e pelo aumento da demanda global. 3. Cada uma das três principais medidas de inflação subjacente calculadas pelo Banco Central registrou evolução similar à da inflação plena: enquanto houve elevação na variação acumulada em doze meses até março, as variações mensais recuaram entre janeiro e março. O núcleo do IPCA por médias aparadas com suavização deslocou-se de 0,54% em janeiro para 0,40% em fevereiro, e para 0,49% em março. O núcleo por dupla ponderação, após registrar 0,80% em janeiro, permaneceu inalterado em 0,70% em fevereiro e março, enquanto o núcleo por exclusão avançou de 0,76% em janeiro para 0,96% em fevereiro, e recuou para 0,70% em março. No acumulado em doze meses até março, as três medidas de núcleo alcançaram 5,73%, 6,39% e 6,22%, respectivamente, ante 5,70%, 6,07% e 5,92% em fevereiro, e 5,69%, 5,83% e 5,63% em janeiro. O

índice de difusão do IPCA, que havia alcançado 69,30% em janeiro, recuou para 61,72% em fevereiro, mas voltou a aumentar em março (68,23%), e continua a evidenciar disseminação da aceleração de preços. 4. A inflação medida pela variação mensal do Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI) mostrou desaceleração, na margem, em março, com variação de 0,61%, ante 0,96% em fevereiro. No acumulado em doze meses até março, a variação foi de 11,09%, superior aos 2,26% registrados nos doze meses até março de 2010. O principal componente do indicador, o Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA), variou 13,78% em doze meses, refletindo alta de 9,16% no IPA industrial e de 28,24% no IPA agrícola. Na desagregação segundo o estágio da produção, observou-se variação acumulada de 38,93% nos preços de matérias-primas brutas, 7,11% nos preços de bens intermediários e 4,27% nos de bens finais, na mesma base de comparação. Já a inflação medida pelo Índice de Preços ao Consumidor (IPC), outro componente no IGP-DI, registrou alta de 5,86% no acumulado em doze meses até março, superior aos 5,17% registrados nos doze meses até março de 2010. Na mesma base de comparação, o Índice Nacional de Custo da Construção (INCC), componente de menor peso no IGP DI, variou 7,10%. Já o novo Índice de Preços ao Produtor/Indústria de Transformação (IPP/IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE), que mede o nível de preços na indústria excluindo o valor de fretes e impostos, registrou variação de 0,60% em fevereiro, após registrar alta de 0,40% em janeiro. Em doze meses, a variação desse índice caiu para 6,21% em fevereiro, após atingir 6,88% em janeiro. Conforme destacado em Notas de reuniões anteriores, o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre os preços ao consumidor dependerão, entre outros fatores, das condições atuais e prospectivas da demanda, da exposição de cada setor à competição externa e interna e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação. 5. Em relação ao Produto Interno Bruto (PIB) do quarto trimestre de 2010, houve crescimento de 5,0% na comparação com o mesmo trimestre do ano

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anterior, e de 0,7% ante o terceiro trimestre de 2010. Com esse resultado, o crescimento do PIB a preços de mercado, em 2010, foi de 7,5%, o maior desde 1986, com a taxa sendo influenciada pela baixa base de comparação. Sob a ótica da demanda agregada, houve expansão de 7% no consumo das famílias, de 3,3% no consumo do governo e de 21,8% na Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF) em 2010. Destaque-se que a taxa de investimento em 2010 atingiu 18,4%, e foi superior à referente a 2009 (16,9%). Ainda na comparação com o mesmo período de 2009, a contribuição da demanda interna para o crescimento do produto foi fortemente positiva (10,3 p.p.), sobrepondo-se à contribuição negativa de 2,8 p.p. advinda do setor externo. Sob a ótica da oferta agregada, a indústria teve expansão de 10,1% no ano, enquanto a agropecuária cresceu 6,5% e o setor de serviços, 5,4%. 6. O Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia, bem como para os impostos sobre produto e, portanto, constitui importante indicador coincidente da atividade econômica. Considerando os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br apresentou crescimento de 0,3% em fevereiro, após elevação de 0,7% em janeiro e de relativa estabilidade em dezembro (0,1%). Dessa forma, considerando a base de comparação de três meses contra os três meses anteriores, a taxa de crescimento foi de 1,0% nos trimestres encerrados de novembro de 2010 até fevereiro de 2011. Persiste a tendência de moderação da taxa de crescimento do indicador no acumulado em doze meses, reduzindo-se de 7,6%, em janeiro, para 7,3% em fevereiro, em direção a níveis mais sustentáveis no longo prazo. O Índice de Confiança de Serviços (ICS), da Fundação Getulio Vargas (FGV), recuou, na margem, 1,9% em março, depois de ter avançado 4,5% em fevereiro e caído 3% em janeiro. O índice médio no primeiro trimestre ficou 1,0% abaixo do nível médio do ICS em 2010. 7. A atividade fabril permanece relativamente estável, em patamar elevado, a despeito da alta de 1,9% da produção industrial em fevereiro – mês que, neste ano, apresentou maior número de dias úteis corridos – de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE, após registrar avanço de 0,2% em janeiro e

recuo de 0,7% em dezembro, na comparação mensal. A taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em 0,5% no período de dezembro a fevereiro de 2011, após recuar 0,2% no período de novembro a janeiro de 2011. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior, a produção aumentou 6,9% em fevereiro de 2011. No acumulado de doze meses, a produção industrial mostrou expansão de 8,6% em fevereiro, ante 9,4% registrados em janeiro, continuando em processo de moderação do ritmo de crescimento. Na comparação com dezembro de 2008, mês de menor medição da produção industrial durante a crise de 2008/2009, o crescimento acumulado até fevereiro foi de 25,7%. A dinâmica de recuperação foi amparada, parcialmente, pelo crescimento do financiamento da atividade industrial por parte de instituições financeiras públicas. 8. Entre as categorias de uso da indústria, segundo dados dessazonalidados pelo IBGE, a produção de bens de consumo duráveis recuou 2,3% em fevereiro, e a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis, 0,2%. Houve aumento na produção de bens de capital (0,9%) e de bens intermediários (1,3%). Já em doze meses até fevereiro de 2011, a produção de bens de consumo duráveis registrou expansão de 17,4%, a produção de bens de consumo não duráveis e semiduráveis, 3,6%, e a produção de bens intermediários avançou 4,1%. O crescimento da atividade da indústria de bens de capital é o maior entre as categorias de uso, com expansão de 17,9% no acumulado em doze meses até fevereiro. Tal comportamento evidencia a robustez do investimento, fator relevante na retomada econômica do período pós-crise. 9. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem ajuste sazonal, passou de 6,4%, em fevereiro de 2011, para 6,5% em março de 2011, inferior aos 7,6% registrados em março de 2010. Após atingir 9,0% em março de 2009, a taxa observada não apenas recuou significativamente até março de 2011, como também atingiu o mínimo histórico para esse mês na série iniciada em março de 2002. A taxa dessazonalizada registrou 6,1% em março, com recuo de 0,1 p.p. comparativamente à de fevereiro. O emprego, medido pelo número de ocupados nas regiões metropolitanas, na comparação

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p.4% em fevereiro e em março de 2011. houve criação de 92. enquanto os setores de bens de capital e de bens intermediários apresentaram estabilidade. Conforme assinalado em Notas anteriores das reuniões do Copom.31% do PIB.7% em fevereiro. Em março. Assim.8% em comparação com março de 2010. a expansão da massa salarial real. face aos desenvolvimentos no Japão. a absorção de bens de capital apresentou crescimento de 25. Dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) indicam crescimento no setor formal em onze dos últimos doze meses. Na série com ajuste sazonal. O déficit em transações correntes acumulado em doze meses passou de US$49. às continuadas incertezas sobre o mercado 116 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . o rendimento médio real habitual observado em março de 2011 aumentou 0. em relação ao período de doze meses encerrado em março de 2010. Por sua vez. 12. dessazonalizados pelo Banco Central. O elevado nível de ocupação reflete a expansão recente da atividade econômica. 13.8% e 38.5 bilhões em março. ante 83% observados no mês de janeiro.9 bilhões e importações de US$191. que passou de 84. cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente pela maturação dos investimentos. o volume de vendas do comércio ampliado vem crescendo desde maio de 2009. ante 11. de 11. equivalente a 2. sem ajuste sazonal. passou de 83.3% em janeiro e crescido 0. partes e peças (15. em patamares elevados.8%. ante o mesmo mês em 2010.5% no período de doze meses encerrado em fevereiro. pela confiança dos consumidores e pela expansão ainda mais moderada do crédito. também houve redução no valor do Nuci. Note-se. considerando o rendimento médio real habitual da população ocupada nas seis regiões metropolitanas. apresentou elevação de 2. A propósito.5% em fevereiro para 84.7% em fevereiro para 83. pelo crescimento da massa salarial real. enquanto em fevereiro houve criação de 280. enquanto a produção de insumos para a construção civil. que a taxa de crescimento acumulada em doze meses alcançou 12. De fato.4 mil em fevereiro de 2010).3% em março. a trajetória da inflação mantém estreita relação com os desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens e de serviços para o adequado atendimento da demanda. Esses valores situam-se próximos aos observados no mesmo período de 2010.).3 p.1 bilhões em janeiro para US$49. ainda. para os segmentos de Veículos e motos.3%) e de Móveis e eletrodomésticos (18. depois de ter caído 0. em março. a variação mensal do volume de vendas do comércio ampliado apresentou estabilidade em fevereiro de 2011.5% em março. entretanto. O saldo da balança comercial acumulado em doze meses aumentou de US$21. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação.9% no período de dezembro a fevereiro. O setor que mais contribuiu para o aumento do número de empregos formais.4% em fevereiro. as taxas de utilização da capacidade instalada têm se mostrado relativamente estáveis. Há evidência. de moderação da atividade na margem.2 bilhões em fevereiro. na comparação com o mesmo mês do ano anterior.com os mesmos meses dos anos anteriores.4 mil em março de 2010). os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$55. Como consequência.4 bilhões. atingiu 6. superando a necessidade de financiamento externo. os setores de bens de consumo e de materiais de construção apresentaram igual redução do Nuci (0.62% do PIB. calculado pela FGV. Em fevereiro. 11.5%. o crescimento foi de 14. equivalente a 2. A recuperação da economia global segue em velocidades distintas e com pressões inflacionárias assimétricas.7 mil postos de trabalho (266.3%. e permanece como fator-chave para sustentação do crescimento da demanda doméstica. Esse resultado adveio de exportações de US$213. a trajetória do comércio continuará a ser influenciada pelas transferências governamentais.5% em relação a fevereiro de 2011 e avançou 3. foi o de serviços.8 mil postos de trabalho (209. Segundo os dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI). ou variações de 32.3% em dezembro. 10. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE.2% registrados em janeiro e 15% em dezembro. e todos os dez segmentos pesquisados mostraram expansão. Nos próximos meses. Com o ajuste sazonal. calculado pela FGV. De acordo com a PME.4% em março.7 bilhões em doze meses até fevereiro.4%). com destaques. Na margem. o Nuci atingiu 83. a taxa de crescimento trimestral do volume de vendas desacelerou para 1. pela importância. respectivamente.6 bilhões em fevereiro para US$22.

de cereais e de óleos vegetais.2). especialmente. Esse movimento foi impulsionado. contudo. após ter atingido. Cabe ressaltar que a complexidade geopolítica que envolve o setor do petróleo tende a acentuar o comportamento volátil dos preços. que é reflexo. em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam às novas expectativas de crescimento da demanda e à volatilidade nos mercados de câmbio. têm sido influenciados mais intensamente pelas condições da demanda mundial do que pelas de oferta –. os indicadores PMI desagregados indicam menor dinamismo nos Estados Unidos da América (EUA). após sucessivos meses com elevações expressivas. Em relação às demais commodities. Cabe ressaltar que decisões importantes sobre mecanismos permanentes de auxílio para economias em dificuldades na Zona do Euro foram adiadas para junho deste ano. O cenário central com o qual o Copom trabalha prevê reajuste de 2. sinalizou continuidade da recuperação mundial em fevereiro. continuaram com suas taxas básicas inalteradas. Rússia e China. Nesse sentido. contudo. persistem dúvidas quanto à solvência de algumas economias periféricas.2% nos preços domésticos da gasolina para 2011. as incertezas que emergiram em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão determinam reavaliações sobre a demanda mundial por minério de ferro e sobre p risco de descontinuidade da produção em importantes cadeias produtivas. Já o Purchasing Managers Index (PMI) para a economia global. De fato. por exemplo. os EUA. mas com certa moderação em países emergentes. que indica o nível de atividade na indústria e no setor de serviços. e efeito negativo dos recentes eventos geológicos sobre a economia japonesa. mas recuaram desde então. No passado recente. recuou em março (54. O Índice de Preços de Alimentos. embora apresente alguma acomodação na margem. Os indicadores de volatilidade e de aversão ao risco nos mercados financeiros internacionais elevaram-se consideravelmente por ocasião dos eventos no Japão. Nesse contexto. O preço do barril de petróleo do tipo Brent subiu desde a última reunião do Copom e ultrapassou a marca dos US$120. destaca-se a moderação dos preços internacionais das agrícolas e metálicas. De fato. a alta volatilidade dos preços das commodities foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global. 14. bem como o rebaixamento na perspectiva do rating soberano dos EUA. apresentou queda em março de 2011. que continuam. o maior valor registrado desde 2006 (59. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 117 . Em particular. para o menor valor nos últimos seis meses.de trabalho americano. pela redução dos preços internacionais do açúcar. bem como o sétimo aumento do requerimento compulsório por parte dos bancos. desde a última reunião houve aperto das condições monetárias em diversas economias emergentes. que compreende 55 itens. o banco central chinês anunciou o quarto aumento. em fevereiro. Em particular. em particular. nas últimas duas décadas. As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro continuam assimétricas. o Banco Central Europeu (BCE) aumentou sua taxa básica. ao mesmo tempo em que o ritmo da expansão continua forte na Alemanha. o indicador divulgado pela Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE). destaque-se a elevação da avaliação do risco soberano brasileiro por agência de classificação de risco. comprometerem a tendência positiva. também. crescimento moderado nos principais países emergentes.7). Os núcleos das taxas de inflação persistem em níveis moderados no grupo de países do G3 (EUA. bem como de elevada instabilidade política em alguns países do Oriente Médio e. em patamares elevados em comparação com o ano anterior. enquanto os demais países centrais. com destaque para Índia. calculado pela Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação (FAO). desde outubro de 2010. e. Nos países emergentes. e às pressões sobre os preços internacionais do petróleo. nas taxas de juros de referência para depósitos e empréstimos. do norte da África. após oito meses consecutivos de alta. entre outros fatores. No que se refere à política monetária. Zona do Euro e Japão). Essa alta é consistente com um quadro de aparente fortalecimento da demanda global – a evidência empírica sugere que os preços internacionais do petróleo. da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e da dependência do crescimento da oferta de projetos de investimentos de longa maturação e de elevado risco. observamse pressões inflacionárias na Ásia e no Leste Europeu. sem.

a mediana das projeções coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011 se deslocou de 5. Em relação à política fiscal. em 6. com analistas de mercado. No conjunto das projeções. para o quarto trimestre de 2011 e 2012. superávit primário de 3. em 4.48% e 6. que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio. Desde a última reunião do Copom.19%. variações cambiais. que consideram. 6. Nesse cenário. Além disso. Para 2012. a mediana das projeções para 2011 encontra-se. 18. 5.9% e 2. foi mantida em 0%. elevou-se para 4. componentes sazonais.0% considerados na reunião de março. respectivamente. distribuidoras. a projeção de inflação para 2011 também se elevou e se encontra acima do valor central da meta para a inflação. em patamares semelhantes aos observados no passado recente. conforme o cenário de referência.8%.3%. O cenário de referência leva em conta as hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1. foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informações disponível. 19.b. Para 2012. correspondeu a 28. em 2011 (conforme parâmetros constantes da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011). elevou-se para 2. 118 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . e seus impactos. a projeção elevou-se em ambos os cenários.78% para 5. Essa projeção se baseia em modelos de determinação endógena de preços administrados. No cenário de mercado. segundo o cenário de referência. Nos casos específicos de bancos.2%.26%.83% do total do IPCA de março. e se encontra acima do valor central da meta. de acordo com os dados publicados pelo IBGE. inclusive no que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo em 2012. ante os 4. conforme parâmetros constantes do Projeto da Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012. foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010. inflação de preços livres e inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP). Para 2012. Em um cenário alternativo. foram mantidas em 2. consultorias e outras). para o acumulado em 2011.75% ao ano (a.80%. considera-se o cumprimento da meta de superávit primário de R$117. respectivamente.86%. para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2011. e de -42 p.5% para a meta fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). que leva em conta as trajetórias de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin. de 19 p. para o acumulado de 2011.29%.60 R$/US$ e da taxa Selic em 11. Esse conjunto de preços.19% e 4.Avaliação prospectiva das tendências da inflação 15. a mediana das projeções de inflação se deslocou de 4. elevou-se para 4. como hipótese de trabalho.9 bilhões (ou cerca de 2. corretoras. Os choques identificados. a projeção de inflação se encontra acima da meta em 2011 e em torno desse valor em 2012.b. 16. e e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic.4%. d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012. a projeção para a inflação de 2011 elevou-se em relação ao valor considerado na reunião do Copom de março. respectivamente. 17. sem ajustes. b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia fixa e de eletricidade.9% do PIB). e a projeção para o reajuste no preço do gás de bujão. segundo a mesma ordem. gestoras de recursos e demais instituições (empresas do setor real.00%.80% para 6. e a trajetória de juros coletada pelo Gerin. no horizonte relevante. no período imediatamente anterior à reunião do Copom. para o mesmo período. em virtude de aumentos ocorridos neste ano. ante 4. O cenário considerado nas simulações contempla as seguintes hipóteses: a) a projeção para o reajuste no preço da gasolina. no cenário de referência.a.1% em 2012.) em todo o horizonte relevante. entre outros. construída item a item.3% considerados na reunião do Copom de março. c) a projeção de reajuste. ante 0% considerado na reunião do Copom de março. admite-se. e se encontra acima do valor central de 4.

nos mercados internacionais. em particular. alimentadas por extraordinários níveis de liquidez global e por desenvolvimentos adversos no âmbito geopolítico. o Copom reafirma sua visão de que cabe especificamente à política monetária manter-se especialmente vigilante para garantir que pressões detectadas em horizontes mais curtos não se propaguem para horizontes mais longos. depreciação da moeda norte americana. mas. a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde sua última reunião. indica que taxas de inflação elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco. no regime de metas para a inflação. Também contribuiu para isso a geração de superávits primários consistentes com a manutenção de tendência decrescente para a relação entre dívida pública e PIB. orienta suas decisões de acordo com os valores projetados para a inflação pelo Banco Central e com base na análise de cenários alternativos para a evolução das principais variáveis que determinam a dinâmica dos preços. De outra forma. em contrapartida. taxas de inflação elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia. Tal estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmissão e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulação e de implementação da política monetária. ao mesmo tempo em que as taxas reais de juros recuaram. Nesse sentido. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relação ao comportamento futuro da inflação plena. notadamente agrícolas e. O Copom avalia que a política monetária deve contribuir para a consolidação de um ambiente macroeconômico favorável em horizontes mais longos. Embora reconheça que outras ações de política macroeconômica podem influenciar a trajetória dos preços. Como consequência da estabilização e da correção de desequilíbrios. Note-se. Progressos na estrutura dos mercados financeiros. mantiveram-se altas as preocupações com dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade de desaceleração na China. e ao encurtamento dos horizontes de planejamento. dos formadores de preços. no que é ratificada pela experiência brasileira. O Comitê também pondera que há evidências de que a tração da política monetária aumentou no passado recente e. também sugerem que o poder da política monetária no Brasil vem aumentando ao longo dos últimos anos. Assim. De modo geral. O Copom observa que. o que exige a pronta correção de eventuais desvios em relação a essa trajetória. taxas de inflação elevadas não trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego. facilitam a avaliação de cenários por parte da autoridade monetária. O Comitê entende. adicionalmente. Observou-se recuo nos preços de importantes commodities. parecem ter determinado redução significativa da taxa neutra. redução do prêmio de risco cambial e do inflacionário. a estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da inflação para a trajetória de metas. não obstante a substancial incerteza que envolve o dimensionamento de variáveis não observáveis. A evidência internacional. entre outros. além de terem efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. Consequentemente. as perspectivas para o financiamento Junho 2011 | Relatório de Inflação | 119 . Evidências a esse respeito são oferecidas. assim como auxiliam no processo de coordenação de expectativas dos agentes econômicos. 23. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das ações de política monetária. alguns desses desenvolvimentos. o processo de amadurecimento do regime de metas se encontra em estágio avançado. em grande parte. e isso se reflete favoravelmente na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da política monetária. 21. Em outra perspectiva. tanto das famílias quanto das empresas.Implementação da política monetária 20. combinados a outros. fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena no futuro. entre outros. reitera que. as quais determinaram mudanças estruturais importantes. trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no médio e no longo prazo. tanto para o financiamento privado quanto para o público. 22. Nesse período. como o alargamento de prazo dos contratos. atualmente pressões inflacionárias são contidas com mais eficiência por meio de ações de política monetária. pelo cumprimento das metas para a inflação nos últimos sete anos. também. ao mesmo tempo. comparativamente ao que se observava há alguns anos.

apontam que a expansão da oferta de crédito tende a persistir. explica-se pela elevada inércia trazida de 2010. Essa avaliação encontra suporte em sinais que. tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas. e pondera que. O Copom reafirma que o cenário central para a inflação leva em conta a materialização das trajetórias com as quais trabalha para as variáveis fiscais. O Comitê entende. a partir do quarto trimestre. a inflação foi forte e negativamente influenciada por choques de oferta domésticos e externos. embora esteja em curso moderação. O Comitê pondera que esses efeitos ainda deverão impactar a dinâmica dos preços ao consumidor. e reforçam a visão de que está em curso um processo de consolidação fiscal. apontarem taxas de inflação próximas ao padrão histórico no trimestre junho/agosto de 2011. Destaca. são relativamente favoráveis as perspectivas para a atividade econômica. ou seja. pela duração de choques que atingiram a economia no final do ano passado. 27. Em suma. embora. em ritmo ainda incerto. o cenário central indica tendência declinante para a inflação acumulada em doze meses. via inércia. a despeito de acomodação na margem. Em outra frente. apesar dos sinais de que esse descompasso tende a diminuir. cabe enfatizar que. entre outros mecanismos. contrastando com o observado em 2010. além disso. em grande parte. tem se apresentado envolta em grande incerteza. da expansão da demanda doméstica. Neste trimestre e no seguinte. o comportamento desses itens tenda a ser relativamente benigno. para a qual contribuem ações macroprudenciais e ações convencionais de política monetária recentemente adotadas. para o ano como um todo. O Copom destaca que o cenário central também contempla moderação na expansão no mercado de crédito. 29. Importa destacar que a geração de superávits primários compatíveis com as hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de inflação. a trajetória dos índices de preços mostra clara disseminação de pressões inflacionárias nas principais economias. especialmente de mão de obra. apesar de indicarem certo arrefecimento. Não menos importantes são os riscos associados à trajetória dos preços das commodities nos mercados internacionais. segundo o cenário central para 2011. e no fato de a confiança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados. entre outros fatores. Isso. As evidências sugerem que os preços ao consumidor já incorporaram parcela substancial dos efeitos desses choques. e pelo fato de as projeções de inflação. A propósito. O Copom prevê dois momentos distintos para a trajetória de inflação. o Copom reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual. 26. O Copom pondera que. e identifica riscos à concretização 120 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . que o dinamismo da atividade doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do mercado de trabalho. adicionalmente. a despeito de mais recentemente ter apresentado sinais de moderação. Entretanto. Também foram relevantes efeitos localizados decorrentes da concentração atípica de reajustes de preços administrados ocorrida no primeiro trimestre deste ano. um risco importante reside na possibilidade de concessão de aumentos de salários incompatíveis com o crescimento da produtividade e suas repercussões negativas sobre a dinâmica da inflação. Ainda sobre esse mercado. Ao mesmo tempo. a estreita margem de ociosidade dos fatores de produção. deslocando-se na direção da trajetória de metas. que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em substancial crescimento dos salários. que se estenderam para o primeiro trimestre deste ano. 28. além de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta.externo da economia brasileira seguem favoráveis. importantes decisões foram tomadas e executadas. avalia como relevantes os riscos derivados da persistência do descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. 24. solidificará a tendência de redução da razão dívida pública sobre produto. desde o início deste ano. em tais circunstâncias. o Comitê considera oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar concessões de subsídios por intermédio de operações de crédito. que. O Copom entende que o cenário prospectivo para a inflação não evoluiu favoravelmente desde sua última reunião. No último trimestre de 2010 e no primeiro deste ano. 25. a inflação acumulada em doze meses tende a permanecer em patamares similares ou mesmo superiores àquele observado no primeiro trimestre.

o índice aumentou 2. suficientemente prolongado. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012. A variação dos preços livres diminuiu de 0.44% e. duas visões emergem. para as apresentações técnicas. entretanto.a. diante das incertezas quanto ao grau de persistência das pressões inflacionárias recentes. consequentemente.p. associado à decisão de se prolongar o ciclo de ajuste. sem viés. bem como a complexidade que ora envolve o ambiente internacional. para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares baixos.01% registrados em fevereiro.68% em março. Desde a última reunião. No primeiro trimestre do ano. a maioria do Comitê entende que um substancial esforço antiinflacionário já foi introduzido na economia no último quadrimestre e que há defasagens no mecanismo de transmissão desse esforço para a atividade e para os preços. ante 0.30%. no âmbito externo. não permitam identificar com clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias recentes.223. ainda revelam influência ambígua do cenário internacional sobre o comportamento da inflação doméstica. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas. parte do Comitê entende que o balanço de riscos do cenário central enseja a manutenção do ritmo de ajuste da taxa Selic implementado no primeiro trimestre deste ano para mitigar riscos de que pressões inflacionárias recentes se transmitam ao cenário prospectivo.79% em março. em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das despesas do setor público. Nesse contexto. 32. principalmente. para deliberar sobre a política monetária. O Copom entende. Ao final da reunião.00% a. recomendaria uma reavaliação da estratégia de política monetária. impulsos fiscais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres. 33. 30. Aos efeitos desses estímulos. A demanda doméstica se apresenta robusta. principalmente. por cinco votos a favor e dois votos pelo aumento da taxa Selic em 0. ações macroprudencias e. de forma unânime que. e da complexidade que envolve hoje o ambiente internacional. 34. 31. e ainda deverão contribuir para a expansão da atividade e. 6. contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas durante a recente crise financeira de 2008/ 2009. o Comitê entende que. de 15 de outubro de 2010. Por um lado. Considerando o balanço de riscos para a inflação. o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a inflação não evoluiu favoravelmente. os das recentes ações macroprudenciais e. para 0. Além disso. dando seguimento ao processo de ajuste das condições monetárias. refletindo o comportamento dos Junho 2011 | Relatório de Inflação | 121 . como o crescimento da renda e a expansão do crédito. o que. avançando relativamente aos 6. a partir desta reunião. Embora as incertezas que cercam o cenário global e. nos últimos doze meses até março. o ajuste total da taxa básica de juros deve ser. foi registrado que o Comitê voltará a se reunir em 7 de junho de 2011.80% em fevereiro e 0. No âmbito interno. O IPCA variou 0. o doméstico. de acordo com os dados do IBGE. em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo. fatores de estímulo e seus reflexos sobre preços de ativos apontam baixa probabilidade de reversão do processo de recuperação em que se encontram as economias do G3. em menor escala. A despeito desse consenso. conforme estabelecido pelo Comunicado nº 20.50 p.93% em fevereiro. o Copom decidiu elevar a taxa Selic para 12..83% em janeiro. e no dia seguinte. Sumário dos dados analisados pelo Copom Inflação 35. ações convencionais de política monetária recentemente implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à dinâmica dos preços. com vistas a assegurar a convergência tempestiva da inflação para a trajetória de metas. os das ações convencionais de política monetária implementadas neste ano. Por outro lado. Em outra perspectiva. neste momento.de um cenário em que a inflação convirja tempestivamente para o valor central da meta.

66% na variação dos preços agropecuários e de 0. A variação no segmento dos monitorados.43%. equipamentos e serviços e o aumento de 0. registrou 0. acumulando aumentos de 2. apenas o núcleo pelo critério de médias aparadas com suavização registrou expansão.31% para 0.23% em março.18 p.28% em fevereiro.96% no mês anterior.04% no acumulado em doze meses até março. acumulando 6. ante 1. com variação de -4. O IPC variou 0. igual à do mês anterior.09% em doze meses.60% em fevereiro. pela menor variação dos preços de serviços. Relativamente aos produtos agropecuários. ante 0. O INCC aumentou 0.77% em abril. ante 7. Os preços livres aumentaram 7. ante 0. O IPA aumentou 0.93%.53% para 0. ante 0. ante 0.42% na variação dos preços industriais. O IPA cresceu 0. 40.39% em doze meses.p. As medidas de núcleo de inflação registraram altas no acumulado em doze meses até março. com ênfase para a elevação na taxa do grupo alimentação. enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu 4. para o resultado mensal do índice. após alta de 2. ante 0.72% em fevereiro.70% no mês anterior.96% em fevereiro. O núcleo por dupla ponderação apresentou elevação de 0. No mês. 36. e acumulando elevação de 5. acumulando altas de 1. contribuindo com 0. Os grupos Transportes e Alimentação e bebidas apresentaram as maiores contribuições para o aumento do índice no mês.31% para 6. O IPCA-15 variou 0.86% em doze meses. cuja alta em março situou-se em 3.12% em fevereiro.84% em março. 39. Os preços dos bens comercializáveis variaram 0.02% para 0. O índice de difusão situou-se em 68.13% no ano e de 7. A divulgação dos índices parciais sobre a evolução da inflação em abril apontou patamar ainda elevado para os preços ao consumidor e arrefecimento nos preços no atacado. 0. atingindo 0. 42.78% para 1.70% em março.05% no mesmo período. acumulando altas de 2.49% na variação dos preços de materiais.86%.47% em fevereiro para 1.98% no mês.p. refletindo recuos de 2. A ligeira desaceleração dos preços livres foi motivada pelo recuo da variação nos preços comercializáveis.73% em fevereiro.25% em doze meses.27% em março.17% em fevereiro. aumentou de 0.61% em março. 4. ante 0.p. 41.16% em doze meses.56% em abril. a desaceleração foi influenciada pela queda mais acentuada do preço da soja. 38.51% para 0. ante 0. ante 3.44% em doze meses. O INCC acumulou elevações de 1. ante 2.85%. ante 14.28% em fevereiro.53%. transportes e alimentação e bebidas.10% em doze meses.60% no mês anterior.07% registrados em fevereiro.49% no ano e de 5. refletindo o recuo de 0.82% no trimestre e de 13. observou-se arrefecimento na evolução do IPA e aceleração no IPC e no INCC. de acordo com a FGV. impulsionada pelos preços das passagens aéreas e da gasolina. 122 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . acumulando 5.82%. após crescimento de 0.78% em doze meses. que atingiu 0. ante -0. sobretudo. que não incorpora ao cálculo dez itens de alimentação no domicílio e combustíveis.71% em março.11% em fevereiro. em relação aos resultados de março. Entre os produtos industriais. o maior percentual desde agosto de 1997.99% em março. refletindo maiores elevações nos grupos vestuário.48% em março. a principal contribuição para a desaceleração decorreu do comportamento dos preços de óleos e gorduras vegetais.14% no ano e de 6. e pela desaceleração no preço do algodão.22% em doze meses. cuja taxa passou de 1.60% no mês.79% no ano e de 9. influenciada.29%.92% em fevereiro. O IGP-DI variou 0. respectivamente. comparativamente aos 61.49% em abril. enquanto a dos bens não comercializáveis passou de 7. acumulando elevação de 2. comparativamente aos 6.49% em março.68% em 2011 e 28.49% em fevereiro.04%. 0. Os preços dos produtos agropecuários aumentaram 1.42% no mês.91% para 7.02% no mês anterior. 37. ante 0. Na comparação mensal.57% no ano e de 11. ante 5. ante 0. acumulando variações de 2. O indicador acumula altas de 3. tendo o segmento relativo aos preços de serviços atingido alta de 8.29 p.23% em fevereiro.06% em doze meses.40% em fevereiro.95% no ano e de 11. ante 5. no entanto.. ante 0.29 p.53%. Os preços dos produtos industriais variaram 0. acumulando 6.preços dos bens não comercializáveis.08% em março.37% na variação dos preços da mão de obra.21% em fevereiro. O núcleo por exclusão.05% em março. O IGP-10 variou 0. ante 2. de 6.73% em doze meses até março.70% em março. e 0.23% em fevereiro.

enquanto no trimestre encerrado em fevereiro registrou-se expansão de 1. caminhões e ônibus.60% em fevereiro. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 123 .08% nos segmentos energia.9%. respectivamente. na ordem.7% no acumulado do ano. acumulando 5.2% em março. que contribuiu com 0. acumulando 6.1% em Equipamentos e materiais para escritório.3%. em decorrência das elevações de 27. com o trimestre encerrado em fevereiro apresentando elevação de 1. Atividade econômica 45.3%. O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) cresceu em março. e Material de construção. Material de construção.4%.59% em março.1% em março. As vendas do comércio ampliado mantiveramse estáveis em fevereiro em relação a janeiro. acumulando 6. incluindo automóveis. do IBGE. 43. As vendas do comércio ampliado cresceram 14. No ano e em doze meses.64% em abril. respectivamente.52% em abril. ante janeiro. ante fevereiro.5% em caminhões. A variação do índice no mês foi especialmente influenciada pelo comportamento dos preços no segmento Outros produtos químicos.2%. 0.36 p. jornais.4% no mês. em oposição às retrações de 4.3% em fevereiro. resultado de variações respectivas de 6. o IPA aumentou 13. com divulgação iniciada em abril. As vendas de autoveículos pelas concessionárias. Móveis e eletrodomésticos.21% nos últimos doze meses até fevereiro. apresentou variação de 0. considerados dados dessazonalizados. Por atividade do comércio. segundo dados dessazonalizados da PMC.2% no primeiro trimestre do ano. ante 0. 15.5%. o comércio varejista recuou 0. dessazonalizados pelo Banco Central. 49. destacando-se a expansão de 39. em especial nas referentes a Equipamentos e materiais para escritórios. partes e peças. pelo nono mês consecutivo. Após nove altas consecutivas.77% em abril. O IPP/IT.40% em janeiro. Móveis e eletrodomésticos. de acordo com dados da Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave). ante 6. 26%.67% e de 40. 20. agropecuária e metal. O desempenho do comércio no acumulado em doze meses refletiu o crescimento das vendas em todas as atividades consideradas.4%. dos segmentos relativos a Caminhões e ônibus.90% em doze meses. 46.5%. 18.88% até o mês anterior. Pela série observada. ante 0. em relação ao finalizado em dezembro. apresentando elevação mensal de 0. divulgado pela Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central. Os dados observados mostraram elevação interanual de 27% no primeiro trimestre do ano e de 43. acumulando elevações de 6.p. 22%. Registre-se que a elevação em março representou significativa desaceleração frente ao ritmo de alta observado nos oito meses anteriores. 16. acumulando altas de 12.1% no ano e de 7. O IPC apresentou variação de 0. O IBC-Br registrou expansão de 0. 47. para a variação do IPP/IT. partes e peças.7% e de 25. O crescimento na comparação interanual foi motivado pela expansão das vendas em todos os segmentos analisados pela pesquisa. com ênfase em Tecidos.9% relativamente ao trimestre anterior.35%. acumulando recuo de 1.8% no ano e de 12. ante 0.81% e de 9. comerciais leves. vestuário e calçados e Outros artigos de uso pessoal e doméstico. No trimestre encerrado em fevereiro. com ênfase nos aumentos de 26. o índice cresceu 1% em relação ao finalizado em novembro.3% em doze meses.5% em fevereiro em relação a igual período do ano anterior.33% em março. e de 8. registraram expansão mensal de 2.09% observadas nos preços agropecuários e industriais. ambos com variação de 1. o IBC-Br cresceu 7% em relação a fevereiro de 2010.4% em doze meses.81% em doze meses. 44. o índice acumula aumentos de 9.7% em Livros. com ênfase nos relativos a Veículos e motos.Considerados períodos de doze meses. 16.8% no acumulado em doze meses. 48.19% e -3. verificou-se aumento mensal em três dos dez segmentos pesquisados.64%. registrou contração de 11. novo indicador de preços do IBGE. O INCC variou 0.2%. e Veículos e motos. revistas e papelaria e de 3.9% no acumulado dos doze meses encerrados em março. O índice de quantum das importações de bens de capital. As vendas de autoveículos cresceram 4.

bens intermediários.3% e 13. A produção de bens de capital registrou crescimento de 0.6 bilhões no acumulado dos doze meses encerrados em fevereiro. em relação ao finalizado em novembro. A produção do setor recuou 6% relativamente a março de 2010. As elevações no acumulado do ano e no período de doze meses encerrado em fevereiro atingiram 4.3%. As vendas de autoveículos pelas montadoras apresentaram expansão de 2. 56. do IBGE. na ordem.9%. bem como o recuo de 1.9% e 10. O recuo mensal refletiu retração de 0. registrou-se expansão de 1. A produção de insumos típicos da construção civil apresentou variação de 1. No acumulado em doze meses. em bens de consumo e em material de construção.3% em fevereiro. representando crescimento de 4% em relação à safra recorde obtida em 2010.1% no ano e 19. respectivamente.p.5%. 9%. em relação a março de 2010. em especial.3% em março. enquanto Equipamentos para fins industriais seriados e não seriados apresentaram retrações de 14. ao industrial.6 milhões de toneladas.7% no ano e em doze meses.5% em fevereiro.6%.7% em janeiro. 124 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . em relação a iguais períodos do ano anterior. A avaliação da safra nacional de cereais. em relação a fevereiro de 2010.4%. as vendas de autoveículos cresceram 9. e 84.p.8 p.7%.50. 1. pela série com ajuste sazonal da PIM-PF. e agropecuária. e milho.2%. calculado pela FGV. volume 3.9% na comparação com fevereiro de 2010.2% no mês.1% nas vendas para o mercado interno e de -18. atingiu 84.4% nas exportações.6% no trimestre. de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIMPF). e igual variação no trimestre.4% em bens de consumo duráveis.1%.8% no período de doze meses encerrados em fevereiro. tendo as relativas ao mercado interno e externo variado -5. das elevações nos segmentos destinados ao setor de Peças agrícolas.7% em relação a igual período de 2010. 52. preveem-se elevações nas produções de arroz.6% e 8. 32%. 57. 0. ante fevereiro.p. e contração de 13. A produção de autoveículos atingiu 319. O Nuci na indústria de transformação. realizada pelo IBGE em março. o Nuci manteve-se no mesmo patamar de março de 2010. sobressaindo aumentos de 17. do IBGE.5% inferior ao de fevereiro.2% e de 3.3% em comparação a igual período de 2010. refletindo elevações de 2. ajustados sazonalmente pelo Banco Central. 83. a produção da indústria cresceu 6. e refletiu aumentos nos indicadores das indústrias de bens capital. 18%. segundo dados dessazonalizados. O resultado mensal decorreu.7%.3 p. 51. em oposição à retração de 19. acumulando aumento de 9. relativamente ao finalizado em novembro. enquanto o resultado interanual registrou decréscimos respectivos de 15. 18%. leguminosas e oleaginosas de 2011. registrando expansão de 1.9%. correspondentes ao aumento de 18. de acordo com dados da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea). Considerada a série observada. pela série com ajuste sazonal..3%. comparativamente ao quarto trimestre de 2010. respectivamente. ante 84. O segmento expandiu 12. Entre as principais culturas. No acumulado do ano.4 mil unidades em março.7% nas exportações. na indústria de bens de consumo.5% em março.p. No primeiro trimestre do ano.7% dos recursos direcionados ao setor agropecuário e de 25.9 p.2 p. 54.7%. em relação a iguais períodos do ano anterior. No primeiro bimestre do ano. 53. ante janeiro.. os desembolsos cresceram 7..9% em fevereiro. acumulando 13. as vendas do setor registraram queda de 1. 0. 4. A evolução mensal refletiu variações de 1.3% nos últimos doze meses. acumulando alta de 2. e Construção. que registrou participação de 41% no total liberado.3% na produção de trigo.9% em fevereiro em relação ao mês anterior. com acréscimos de 7. 55.5%.1% no ano e de 11. 13. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) somaram R$169.7% no mercado doméstico e de 41. respectivamente. Em relação a fevereiro de 2010. 0.9% em bens de capital e de 17. e de material de construção.8% e de 2. com desempenho destacado da indústria de bens de capital. soja. em especial no setor de infraestrutura. estimou produção de 155. comércio e serviços.3% em bens intermediários. com ênfase para as elevações de 26.5 p. 17. feijão. 15. A produção de bens de capital aumentou 17.8%.p.5%. enquanto bens intermediários e de capital mantiveram-se estáveis na comparação mensal. A produção da indústria geral cresceu 1. seguido pela indústria.5%.

Mercado de trabalho 61.3 mil postos gerados em igual intervalo de 2009.4 p. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 125 . O ICI apresentou desempenho desfavorável pelo terceiro mês consecutivo. 0.738.5% em fevereiro. 1.1 bilhões em fevereiro.7%. resultado de expansões respectivas de 1. com queda de 1. enquanto o Índice da Situação Atual (ISA) cresceu 0. decorrente da redução de 4% no ISA e de 0.5% nos repasses do BNDES. em relação a janeiro. 2% e 40.7 p.6% no ISA e de 0. para 120. O desempenho resultou da queda de 1% no IE.1 pontos. 60.1% em relação a fevereiro.1% em março. com destaque para os acréscimos respectivos de 2.3 mil. 2. influenciado pelos aumentos de 18. 1. 59. segundo a PME.p. a taxa de desemprego aberto elevou-se 0.6 mil.6% observados nos financiamentos habitacionais e de 0.9% no ano e 21% em doze meses. a menor taxa histórica para o mês. a menor taxa de crescimento mensal desde maio de 2009.2% no mês. Considerados dados dessazonalizados. favorecendo expansões da massa salarial. Os financiamentos com recursos direcionados aumentaram 1. sempre nas mesmas bases de comparação.1% na População Economicamente Ativa (PEA). do IBGE.4 mil. 64.8% no Índice de Expectativas (IE). Crédito e inadimplência 63.2% no IE. o rendimento médio real habitualmente recebido pelos trabalhadores apresentou elevações de 0. refletiu principalmente forte oscilação registrada no índice relativo às condições atuais. a taxa de desemprego situou-se em 6. do MTE. 14.1%. O Índice de Confiança de Serviços (ICS).p. resultado de aumentos de 0. 62.8% no IE.8%.p. 2. considerados dados dessazonalizados. em oposição à elevação de 0. o saldo elevou-se para 525. em fevereiro.3% no acumulado no ano.5%.3% no IE. No acumulado do ano.5%. respectivamente. Segundo a mesma pesquisa. 1. da FGV. A taxa média anual de juros incidente sobre as operações de crédito referencial aumentou 0.2 p. no período recente.7%. O ICS recuou 3. após expansão de 4. representando aumento de 0.2% no ISA e de 3. abaixo dos 657.8%.5%. apresentou declínio mensal de 1. de 1% e de 6. correspondendo a 46. atingindo 112. 11. de abrangência nacional.9%. realizada nas seis principais regiões metropolitanas do País.p. em relação ao mesmo período de 2010. Considerando os últimos doze meses encerrados em março. com queda de 3% em relação a março de 2010.6% em relação a março de 2010.2% no ano e 27.8% no IE. recuou 2% em março. nas mesmas bases de comparação.2 milhões de postos acumulados até fevereiro. nos mesmos períodos. considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor.1 p. e de 1.3% na ocupação e de 0. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC). em março.4%. da FGV.1 p. da indústria de transformação. considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indústria de Transformação.7 mil postos de trabalho em março. foram abertos dois milhões de empregos formais no País comparativamente a 2. declinou 0.4 pontos. O saldo dos empréstimos do sistema financeiro totalizou R$1. 5. e da agropecuária. calculada pelo produto entre rendimento real e população ocupada. A carteira de recursos livres cresceu 1.8% no ISA.4 mil.1% e 49. enquanto as relativas ao segmento de pessoas físicas mantiveram-se estáveis em 43. Segundo o Cadastro Geral dos Empregados e Desempregados (Caged). para 38. Em fevereiro.9% no relativo a operações com pessoas jurídicas. A maior volatilidade do indicador.5% no mês e de 4. De acordo com os dados observados.3%.1%.2% e 15. O ICC apresentou elevação de 7.Expectativas e sondagens 58.1% em relação a março de 2010. abaixo da relativa ao mês de fevereiro. O Índice de Confiança da Indústria (ICI). foram gerados 92.7% no ISA e de -3. resultado de variações de -2. O resultado refletiu a retração de 3. da FGV. motivado por decréscimos de 2. menor patamar desde junho de 2010.2%.3% no mês.9% em março.5% em doze meses.p. com elevações de 1. situando-se em 6.8% no saldo das operações com pessoas físicas. 60. As taxas relativas ao segmento de pessoas jurídicas atingiram 30. elevação de 1.3% e 19.7% e 17. sobressaíram as contrações do setor de serviços.5% do PIB.

atingindo 4. China. tendo alcançado.7% em doze meses. Assim. A partir de meados de março. das restrições fiscais e monetárias postas em prática. Polônia e Tailândia. refletindo o acirramento da tensão geopolítica no Oriente Médio e norte da África. a primeira alteração após havê-la fixado em 1. além da perspectiva de aumento da demanda por fontes alternativas de energia no Japão. por sua vez. A esse respeito. mantiveram inalteradas suas respectivas taxas básicas de juros. Coreia. Os preços de commodities energéticas registraram expressiva elevação desde a última reunião do Comitê.25% na reunião de abril. e de 4. em função da elevada taxa de desemprego e dos programas de austeridade em curso. O prazo médio das operações de crédito referencial recuou de 474 dias. Taiwan. O governo chinês tem adotado medidas para reduzir o ritmo da atividade.. prevaleceu movimento de normalização das respectivas políticas monetárias. A taxa de inadimplência das operações de crédito referencial. a combinação de importações chinesas de commodities menores do que o esperado.7%. Nos EUA. no entanto.1 p. correspondente a atrasos superiores a noventa dias. A taxa relativa às operações com pessoas jurídicas manteve-se em 3. os preços das commodities metálicas e agropecuárias voltaram a se elevar. Nos mercados emergentes. tanto nos EUA quanto na Zona do Euro. Tailândia.1 p. Colômbia. em março.6% e a relativa ao segmento de pessoas físicas aumentou 0. 70. Atuando em sentido oposto. Inicialmente. Na China. 69.p. inclusive em relação ao impacto do vazamento na usina nuclear de Fukushima. comparativamente ao observado no mês anterior. observando-se diminuição de sete dias nos prazos relativos ao segmento de pessoas jurídicas e elevação de quatro nos referentes a de pessoas físicas.p. para 472 em fevereiro. EUA. O setor privado nos EUA criou. A variação anual do IPC em março. Polônia e Israel. desde a última reunião do Copom. No entanto. em janeiro. e do terremoto. em média. ou esperadas. o BCE elevou a taxa de refinanciamento para 1. 126 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Peru. acelerou-se na Zona do Euro. refletindo a depreciação do dólar e o ainda apertado equilíbrio entre oferta e demanda nos mercados de diversos desses produtos. cresceu 0.7%. para 5. Colômbia. 68.3%. Nos mercados cambiais.4% em março. com os preços dos alimentos registrando elevação de 11. Filipinas.65.0% em maio de 2009. contudo.7% em fevereiro. os riscos negativos a esse cenário elevaram-se desde a última reunião do Copom em razão do aumento no preço do petróleo. Os núcleos de inflação. estimativas sobre perdas decorrentes da tragédia e perspectivas de recuperação para a economia japonesa ainda são bastante heterogêneas.. Ambiente externo 67. melhoras nas perspectivas para safra na América do Sul e incertezas quanto aos impactos do terremoto no Japão sobre a economia mundial provocou fortes reduções nos preços desses produtos. sendo o crescimento agregado da região liderado pela Alemanha.8% no último trimestre de 2010. O IPC de março registrou variações anuais de 2. As pressões altistas derivadas dos preços de energia e de alimentos continuaram a se fazer sentir globalmente nas taxas de inflação. Peru. A atividade econômica global segue em trajetória de recuperação. Na China.8%. ocorrido no Japão. seguido por tsunami e acidente nuclear. atingindo 388 dias e 563 dias. Essa tendência foi reforçada pelo início da normalização da política monetária na Zona do Euro e pela continuidade da política de afrouxamento quantitativo adotada pelo Federal Reserve (Fed). 188 mil postos de trabalho por mês no primeiro trimestre do ano.9% em fevereiro para 5. houve elevação nas taxas básicas de juros dos bancos centrais de Chile. o dólar manteve trajetória de depreciação. na ordem. permanecem relativamente contidos nos EUA e na Zona do Euro. o Beige Book seguiu reportando moderada recuperação econômica na maioria dos distritos. Os bancos centrais dos Estados Unidos. No mesmo período. ante 9. Coreia. por diversos países. 66. Em resposta ao contínuo crescimento das pressões inflacionárias. Chile. a variação anual do IPC avançou de 4. Índia. a variação anual do PIB do primeiro trimestre de 2011 atingiu 9. Japão e Reino Unido.2% e de 1. as commodities metálicas e agropecuárias tiveram comportamento ambíguo. respectivamente. Filipinas. o consumo permanece restringido. Na Zona do Euro. o banco central da Nova Zelândia. variações anuais de 1.1% no Reino Unido.

a corrente de comércio aumentou 25.18 p. totalizando US$99. e 0.6 bilhões entre 1º de março e 18 de abril.1 bilhões em março.p. referentes aos leilões tradicionais.6 bilhões acima do estoque de fevereiro. O saldo diário médio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central diminuiu de R$387. houve elevação dos compromissos de recompra em R$19. 72. Com isso. para o prazo de três anos. Entre 1º de março e 18 de abril.3% nas importações. o saldo diário médio do estoque das operações de longo prazo subiu para R$161. e 0.1 bilhões no mês.6 bilhão em março. 75. 76. com prazos de dois dias úteis. Essas operações totalizaram o equivalente a US$2. sendo que o leilão de 28 de março foi destinado à rolagem dos contratos de vencimento em 1º de abril. com elevação das taxas de curtíssimo prazo e recuo das taxas de prazos entre três meses e um ano. principalmente. realizou operações compromissadas com prazos entre 8 e 33 dias úteis. enquanto as taxas para os prazos de seis meses e de um ano caíram.9% no ano. totalizaram US$4.6 bilhões em valor nocional. Considerando-se o período mais recente. em 18 de abril. 2012. O principal fator condicionante para a expansão da liquidez no período foram as intervenções do Banco Central no mercado de câmbio a vista.9% superior ao registrado em igual período de 2010.07 p. A taxa para o prazo de dois anos apresentou estabilidade e. recuou de 6. tiveram saldo diário médio tomador de R$59. Na administração da liquidez do mercado de reservas bancárias.b.1 bilhões.p.12 p. comparativamente a US$77. A elevação da parte curta da curva refletiu. passando o estoque total de R$359. respectivamente.17 p. Mercado monetário e operações de mercado aberto 73. as taxas de juros de um mês e de três meses elevaramse em 0. a expectativa dos agentes em relação à adoção de novas medidas macroprudenciais pelo Banco Central e a divulgação de dados de vendas do comércio varejista de fevereiro. No prazo de três meses a um ano. O Banco Central atuou. As exportações somaram US$19. o Banco Central realizou cinco leilões de swap cambial reverso.8 bilhões. No mesmo período. respectivamente.32 p.p.1 bilhões entre 18 de janeiro e 28 de fevereiro para R$385. para R$379.6 bilhões. As operações de curtíssimo prazo. Entre 1º de março e 18 de abril. em 28 de fevereiro. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 127 . Comércio exterior e reservas internacionais 71. US$17.2 bilhões. 0. ligeira elevação de 0. pelo critério de média diária. 74.5 bilhões..6 bilhões em 2010.7 bilhões no período.p. 253.3 bilhões e as importações.p. a divulgação de índices de inflação corrente e de dados de coletas de preços ainda elevados e a piora das expectativas de inflação.3 bilhões em 2011. ainda.90% em 28 de fevereiro para 6. elevando o saldo diário médio das operações tomadoras de curto prazo para R$164. As reservas internacionais atingiram US$317.2 bilhões.7 bilhões. até 14 de abril. em 33 oportunidades como tomador de recursos por meio de operações compromissadas de curtíssimo prazo e realizou operações de nivelamento.5% nas exportações e de 23. A balança comercial brasileira registrou superávit de US$1. As compras líquidas do Banco Central no mercado a vista de câmbio. consequência dos crescimentos de 28.4 bilhões.70% em 18 de abril. reduziu a taxa básica em 50 p. sendo R$31.9 bilhões em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimentos em 2011. tomando recursos no valor total de R$52. ao final do dia. A taxa real de juros. medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflação (suavizada) para os próximos doze meses. somaram R$66. Entre 28 de fevereiro e 18 de abril. a curva de juros doméstica apresentou ligeira redução de inclinação.por força do impacto econômico deflacionário do terremoto que assolou o país em março. incluídas as de nivelamento. de 1º de março a 18 de abril. contribuíram para a queda das taxas a interpretação do mercado para a ata do Copom e o Relatório de Inflação de março. o Banco Central realizou. O saldo acumulado no trimestre atingiu US$3. No trimestre. a decisão do Copom de março. operações compromissadas com prazo de seis meses.1 bilhões.6 bilhões. No período posterior à reunião do Copom de março. US$9. A venda de títulos com remuneração prefixada alcançou R$35. as emissões de títulos pelo Tesouro Nacional.

A inflação medida pela variação mensal do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) situou-se em 0. cabe destacar que a variação dos preços dos bens comercializáveis alcançou 5. que variaram 6. no acumulado em doze meses até maio.32% no mesmo período de 2010). e a dos não comercializáveis. 2016. quanto o dos preços administrados. com emissão de títulos com vencimentos em 2015 e em 2017. equivalente a R$5.77% em abril. 2040 e 2050. 2016.47% em maio.54% 128 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . O Tesouro Nacional efetuou.96% (4. a inflação acumulada nos últimos doze meses alcançou 6.33 ponto percentual (p. Evolução recente da economia 1.30% em março). atingiu 8. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$16. depois de registrar alta de 0. em montante total de R$14. ainda. 2030. que somaram R$4. 2030. cujo objetivo é atingir as metas fixadas pelo governo para a inflação.53%. No mesmo período. leilão de troca de LTN de vencimento em outubro de 2011.3 bilhões em Notas do Tesouro Nacional – Série F (NTN-F) com vencimentos em 2017 e 2021.2013 e 2015 e R$3. 2020. 1. Notas da 159ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil (Copom) Data: 7 e 8/6/2011 Local: Sala de reuniões do 8º andar (7/6) e do 20º andar (8/6) do Edifício-Sede do Banco Central do Brasil – Brasília – DF Horário de início: 16h15 (7/6) e 16h50 (8/6) Horário de término: 18h45 (7/6) e 20h20 (8/6) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini – Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Luiz Awazu Pereira da Silva Sidnei Corrêa Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 7) Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos e Pesquisas (também presente no dia 8) Daso Maranhão Coimbra – Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos João Henrique de Paula Freitas Simão – Departamento de Operações do Mercado Aberto Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento de Operações das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek – Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico Wagner Thomaz de Aquino Guerra Júnior – Departamento de Assuntos Internacionais Demais participantes (presentes no dia 7) Alexandre Pundek Rocha – Assessor do Gabinete do Presidente André Minella – Consultor do Departamento de Estudos e Pesquisas Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do Departamento de Estudos e Pesquisas Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de Gabinete da Diretoria Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria Os membros do Copom analisaram a evolução recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional. Especificamente sobre preços livres.51% em abril e 6. no contexto do regime de política monetária.96%. com a entrega de LTN de vencimentos em abril e em julho de 2011. Assim. A inflação no setor de serviços continua em patamar elevado e. 2020.9 bilhões. 7.3 bilhões.80% (5. que se elevaram em 5.0 bilhões. o Tesouro Nacional realizou leilões de venda de Notas do Tesouro Nacional (NTN-B) liquidadas mediante entrega de outros títulos. foram vendidos títulos com vencimentos em 2014.) acima da observada no acumulado em doze meses até maio de 2010. 2040 e 2050. Nos leilões de Notas do Tesouro Nacional – Série B (NTN-B).1 bilhões e envolveram títulos com vencimentos em 2014. 77.59% em doze meses até maio de 2010). O aumento da inflação nesse período reflete tanto o comportamento dos preços livres.p.55% em maio (6.

Nesse critério. 2. processo liderado pelos preços livres. o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre os preços ao consumidor dependerão.71% e 3.84%.39% e 6.40%. 1.66% e 6.p. choques de oferta. para 0. e 5.14%. mas voltou a aumentar em maio (64. o Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA). Os dados mostram expansão de 4. com variação de 8.49% em março para 0. 6.52% (6.48%). alcançou 9. Em síntese.07% em maio de 2010). 0.73%.52% em abril.38% em maio de 2010. superior aos 5.01% em maio.73% em abril. na mesma base de comparação. variou 10.60% em fevereiro. quando registrou variação de 11.22% em março.54% em maio.84%).– maior nível desde agosto de 1997. Em doze meses. em parte. ante 5.98% e 4.16% nos preços de matérias-primas brutas.62 p. Conforme destacado em Notas de reuniões anteriores. entre outros fatores. 4.70% em março para 0. ante 4. respectivamente. 5.p.71%. No acumulado em doze meses até maio. 6. o Índice Nacional de Custo da Construção (INCC).83% em abril).60% em abril e para 0. ante 5. entretanto. outro componente no IGP-DI. respectivamente. O núcleo do IPCA por médias aparadas com suavização deslocouse de 0. ante 0.20% em maio (7. após registrar 0. calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE). para 0.68% e 6.38% em abril. registrou alta de 6. Nos primeiros cinco meses de 2011.28% no IPA agrícola.53%. e para 0.85% no IPA industrial e de 21.88 p. Já a inflação medida pelo Índice de Preços ao Consumidor (IPC).39%. acima da inflação observada no mesmo período de 2010.66% nos preços de bens intermediários e 4. O IBGE divulgou informações sobre o Produto Interno Bruto (PIB) do primeiro trimestre de 2011. 5.30% em doze meses. Dessa forma. a variação média dos três núcleos deslocou-se de 0. que mede o nível de preços na indústria excluindo o valor de fretes e impostos. O índice de difusão do IPCA. ficou abaixo da inflação observada para esse grupo entre janeiro e maio de 2010 (5.23% em março. O principal componente do indicador. o IPCA registrou alta de 3.37% no acumulado em doze meses até maio. Já a alta observada no grupo alimentação e bebidas.84%. das condiçõesatuais e prospectivas da demanda.58% em maio. as três medidas de núcleo alcançaram 5. o índice vem desacelerando desde dezembro de 2010. respectivamente.68% em abril e para 0. da exposição de cada setor à competição externa e interna e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação.34% em abril. Esses itens foram responsáveis por 1. após alta de 0. No acumulado em doze meses. enquanto o núcleo por exclusão passou de 0. a trajetória dos preços desse grupo desempenha papel mais relevante na dinâmica da inflação plena. As três principais medidas de inflação subjacente calculadas pelo Banco Central registraram evolução similar à da inflação plena: enquanto houve estabilidade na variação acumulada em doze meses até maio em relação a abril. transporte e despesas pessoais. 3. 4. recuou para 0.39% em março e 0. 6. que havia alcançado 68.70% em março. e para 0. refletindo alta de 6. variou 8.59% em maio. o conjunto de informações disponíveis sugere persistência da alta de preços observada em 2010.62% nos de bens finais. e continua a evidenciar disseminação da alta de preços. a média das variações mensais recuou entre março e maio. Na desagregação segundo o estágio da produção. potencializados pelo ambiente de elevada liquidez nos mercados financeiros internacionais e pelo aumento da demanda global.28% registrados nos doze meses até maio de 2010. O núcleo por dupla ponderação.32% em abril.62% em maio. no mesmo período de 2010.30%.30%. No acumulado em doze meses até maio. Já o Índice de Preços ao Produtor/ Indústria de Transformação (IPP/IT). com variações de 7. domésticos e externos. de 3.40%. a variação desse índice se deslocou para 6. após atingir 6.81% em março. recuou para 59.2% da atividade na Junho 2011 | Relatório de Inflação | 129 . A elevação dos preços dos alimentos e bebidas nesse período refletiu. A inflação medida pela variação mensal do Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI) recuou fortemente. da inflação plena no período.33%.63% em março. que em parte se reflete no fato de a inflação dos serviços seguir em patamar muito elevado. componente de menor peso no IGP DI. Na mesma base de comparação.60% em abril. registrou variação de 0.50% em abril. Os principais itens que contribuíram para essa elevação foram educação. observou-se variação acumulada de 25.

4. houve expansão de 5.0% em abril e caído 1. na margem. a taxa observada não apenas recuou significativamente. recuou. A importação e a produção interna de máquinas e equipamentos contribuíram para a alta do investimento. em comparação ao primeiro trimestre do ano anterior.8% em março. Na comparação com dezembro de 2008. depois de ter avançado 3. na comparação mensal. medido pelo número de ocupados nas seis maiores 130 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . o crescimento da atividade da indústria de bens de capital é o maior entre as categorias de uso. Do ponto de vista da oferta agregada. em direção a níveis mais sustentáveis no longo prazo.8 p.p.4% abaixo do nível médio do período correspondente em 2010. com recuo de 2.0%. o nível do indicador em maio ficou 0. Já em doze meses até abril. segundo dados dessazonalizados. portanto. A dinâmica de recuperação pós-crise foi amparada. continuando em processo de moderação do ritmo de crescimento.5%.1% acima do valor medido em maio de 2010.9% no consumo das famílias e de 2. a de bens de capital. após elevação de 0. e.5% em abril. bem como para os impostos sobre produtos e.. Sob a ótica da demanda agregada. A taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em 0. constitui importante indicador coincidente da atividade econômica.3% no período de fevereiro a abril. inferior aos 7. a agropecuária cresceu 3. o crescimento acumulado até abril foi de 25. a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis.3% no primeiro trimestre.4% em fevereiro e de 0.9% em fevereiro.1% e o setor de serviços. sem ajuste sazonal. e crescimento de 8. Na mesma base de comparação. 8. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior. houve recuo na produção de todas as categorias em abril: a produção de bens intermediários recuou 0. O emprego.8 p.8% na Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF).1% da produção industrial.5% em março. a contribuição da demanda doméstica para a variação do PIB recuou de 10. situando-se em patamar inferior ao crescimento de 1. para 6. em fevereiro. comparativamente à de março.5% em março.p. a produção industrial mostrou expansão de 5. 1. O Índice de Confiança de Serviços (ICS). respectivamente.0% em março de 2009.1% no consumo do governo.4% em abril. A taxa de desocupação dessazonalizada registrou 6. ante 6. com expansão de 13.p. Destaque-se que a taxa de investimento atingiu 18. Persiste a tendência de moderação da taxa de crescimento do indicador no acumulado em doze meses. O Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia.7% em janeiro.3% em abril.4%.3% registrados em abril de 2010.3%. da Fundação Getulio Vargas (FGV).7%. e a produção de bens duráveis avançou 3. dessa forma.4% em maio.1% em março – mês em que atingiu novo recorde histórico – e de 1. além de 4. a produção apresentou recuo de 1.9%. para 2.p. em relação ao primeiro trimestre de 2010. Considerando os dados ajustados sazonalmente.5 p. variou 1. 1. o IBC-Br apresentou crescimento de 0. com recuo de 0.3% nas exportações e de 13. e o nível médio dos cinco primeiros meses de 2011 posiciona-se 0. No acumulado em quatro trimestres. mês de menor medição da produção industrial durante a crise de 2008/2009. sendo ligeiramente superior à taxa registrada no primeiro trimestre de 2010 (18. 10. Assim. a indústria teve expansão de 3.6%. de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE. Após atingir 9.0% em abril. reduzindose de 7.1%. Tal comportamento evidencia a robustez do investimento. fator relevante na retomada econômica do período pós-crise.5% em março para 6. 2. 2. a produção de bens intermediários registrou expansão de 5. a produção de bens de consumo não duráveis e semiduráveis.comparação com o mesmo trimestre do ano anterior.p. 6..5%. Entre as categorias de uso da indústria. No acumulado em doze meses. 7. A atividade fabril apresentou queda em abril. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME).8%.1% medido no período de janeiro a março. no último trimestre de 2010.1%.3% ante o quarto trimestre de 2010.1 p. passou de 6.2%). e a de duráveis. no primeiro trimestre de 2011.1% nas importações. após registrar avanço de 1. para 8. e de 1. parcialmente. pelo crescimento do financiamento da atividade industrial por parte de instituições financeiras públicas.6%. como também atingiu o mínimo histórico para o mês de abril na série iniciada em março de 2002. 9.3 p.4%. enquanto a contribuição negativa do setor externo passou de 2.9% em março. segundo dados dessazonalidados pelo IBGE.

9%).93% do PIB. 11. Os setores que mais contribuíram para o aumento do número de empregos formais.8% em comparação a abril de 2010. em parte refletindo os desdobramentos do desastre no Japão. a trajetória da inflação mantém estreita relação com os desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens e de serviços para o adequado atendimento da demanda. O elevado nível de ocupação reflete a expansão recente da atividade econômica. atingiu 4. calculado pela FGV. Nos próximos meses.3% em abril.5 p.. enquanto o setor de bens de consumo apresentou queda de 0. As evidências apontam moderação da atividade na margem. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE.3% e 36. a expansão da massa salarial real. sem ajuste sazonal. abaixo dos valores observados no mesmo período de 2010. enquanto em março houve criação de 92. dessazonalizados pelo Banco Central. o valor do Nuci manteve-se inalterado em 84. o volume de vendas do comércio ampliado recuou 2. de 0.. na comparação com o mesmo mês do ano anterior.regiões metropolitanas. Assim. calculado pela FGV. pela confiança dos consumidores e pela expansão ainda mais moderada do crédito.p.7 bilhões em doze meses até abril.7 mil postos de trabalho. o rendimento médio real habitual observado em abril recuou 1..5%) e no de bens intermediários (85.0% em abril para 84. De acordo com a PME. pelo ritmo de crescimento da massa salarial real. de 0. Na série com ajuste sazonal. o setor de materiais de construção apresentou elevação do Nuci de 0. o de bens de capital. a absorção de bens de capital apresentou crescimento de 20. e permanece como fator-chave para a sustentação do crescimento da demanda doméstica.1% em maio. a trajetória do comércio continuará a ser influenciada pelas transferências governamentais. em relação ao período de doze meses encerrado em maio de 2010.0 bilhões em março para US$48. enquanto a produção de insumos para a construção civil. O déficit em transações correntes acumulado em doze meses passou de US$50.1 mil em abril de 2010). cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente pela maturação dos investimentos.5 p. Conforme assinalado em Notas anteriores das reuniões do Copom. Dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) indicam crescimento no setor formal em onze dos últimos doze meses.7% no acumulado em doze meses) e de Móveis e eletrodomésticos (17. ou variações de 32. e.2% em março (de 12. equivalente a 2. superando a necessidade de financiamento externo. apresentou elevação de 2. depois de registrar alta de 14.2 mil postos de trabalho (305. De fato.4% em maio. o setor de bens intermediários.3% em abril.25% do PIB.1 p.7% em março. A utilização de capacidade é maior no setor de materiais de construção (88.1% em abril. A recuperação da economia global segue em velocidades distintas e com pressões inflacionárias assimétricas.5% em março na comparação com o mesmo mês do ano anterior. A propósito. respectivamente.1 bilhões em abril para US$23. os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$63. de acordo com as duas últimas bases de comparação.0%.2%). as taxas de utilização da capacidade instalada têm se mostrado relativamente estáveis.6 p.8% no período de doze meses encerrado em abril. Com o ajuste sazonal. Esse resultado adveio de exportações de US$224. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação. 12. Note-se.8% em relação a março e avançou 1.9 bilhões em abril. Como consequência.1% no período de janeiro a março de 2011.p.p.3% em janeiro. em abril.4% em fevereiro).6% observados no mês de março. Em abril. com destaques. O saldo da balança comercial acumulado em doze meses aumentou de US$23.2 bilhões em maio. em patamares elevados.4 p. 10.5% em fevereiro e de 0.3 bilhões. Segundo os dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI). as incertezas Junho 2011 | Relatório de Inflação | 131 .p. para os segmentos de Veículos e motos. 13. a variação mensal do volume de vendas do comércio ampliado foi de 1. que a taxa de crescimento acumulada em doze meses desacelerou para 10. partes e peças (expansão de 10. pela importância.2% em janeiro. ante 82.4 bilhões e importações de US$201. Por sua vez. a taxa de crescimento trimestral do volume de vendas acelerou para 7. o Nuci atingiu 82. foram os de serviços e da indústria de transformação. de 7. passou de 84. equivalente a 2. Ambos os valores situam-se 0.7% em fevereiro e de 11. Na margem. todos os dez segmentos pesquisados mostraram expansão. considerando o rendimento médio real habitual da população ocupada nas seis regiões metropolitanas. ante o mesmo mês de 2010. houve criação de 272.9%. após ter registrado quedas de 0.p. ainda.

ao observado por ocasião da última reunião do Copom). foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informações disponível. ante os 4.9% e 2. reversão parcial da elevação de 10.5). As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro continuam apresentando fortes assimetrias. sem. em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam às novas expectativas de crescimento da demanda e à volatilidade nos mercados de câmbio. contemplando. segundo o cenário de referência. pois. na Alemanha. houve novos apertos das condições monetárias em diversas economias. enquanto algumas economias permanecem impactadas por riscos de insolvência e sujeitas a fortes ajustes fiscais. mas continua em patamares elevados em comparação ao observado no mesmo mês do ano anterior. o preço elevado do petróleo. também.5% ocorrida até maio. Já o Purchasing Managers Index (PMI) para a economia global. observam-se pressões inflacionárias disseminadas e. bem como de elevada instabilidade política em alguns países do Oriente Médio e.8%. mas com certa moderação em países emergentes. calculado pela Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação (FAO). contudo. Em relação às demais commodities. Nos países emergentes. totalizando. Esse conjunto de preços. como. as regras de apreçamento das principais mineradoras internacionais para o minério de ferro no terceiro trimestre devem implicar estabilidade de preços. comprometer a tendência positiva. que é reflexo. O cenário considerado nas simulações contempla as seguintes hipóteses: a) a projeção de reajuste no preço da gasolina para o acumulado de 2011 elevou-se de 2. abril (51. Os choques identificados. oito aumentos de compulsórios e quatro elevações nas taxas de juros de referência para depósitos e empréstimos. 14. enquanto a projeção para o reajuste no preço do gás de bujão. sinalizou continuidade da recuperação mundial em março. para o acumulado em 2011. um indicador do nível de atividade na indústria e no setor de serviços. desde outubro de 2010. que compreende 55 itens. para o acumulado de 2011. elevou-se para 4. da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e da dependência do crescimento da oferta de projetos de investimentos de longa maturação e de elevado risco. O preço do barril de petróleo do tipo Brent se mostrou volátil e permanece acima de US$115 (nível inferior. bem como os efeitos do aperto monetário em importantes economias emergentes.0%.2% considerados na reunião do Copom de abril. o ritmo da expansão continua vigoroso em outras regiões. b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia fixa e de eletricidade. correspondeu a 29. o indicador antecedente composto divulgado pela Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE).8) e maio (52. por exemplo.6). as economias maduras continuaram com posturas excessivamente acomodatícias. de acordo com os dados publicados pelo IBGE. Zona do Euro e Japão). especialmente.sobre a recuperação americana. Em particular. Os indicadores PMI desagregados indicam menor dinamismo nos Estados Unidos da América (EUA) e na Zona do Euro. apresentou estabilidade em maio de 2011. a alta volatilidade dos preços das commodities foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global. Avaliação prospectiva das tendências da inflação 15. por exemplo.06% do total do IPCA de maio. De fato. os núcleos persistem em níveis moderados no grupo de países do G3 (EUA. portanto. respectivamente. foram mantidas em 2. Sobre inflação. após atingir em fevereiro o maior valor registrado desde 2006 (59. foi mantida em 0%. No que se refere à política monetária. construída item a item.2). deslocouse para patamares mais baixos – em março (54. e seus impactos. Em particular. para 4. contudo.6%. desde a última reunião. Cabe ressaltar que a complexidade geopolítica que envolve o setor do petróleo tende a acentuar o comportamento volátil dos preços. o banco central chinês elevou novamente o requerimento compulsório por parte dos bancos. para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2011. do norte da África. 132 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . No passado recente. Esse nível de preços é consistente com um quadro de aparente fortalecimento da demanda global. destaca-se a moderação dos preços internacionais das agrícolas e metálicas.3% considerados na reunião de abril. após sucessivos meses com elevações relevantes. O Índice de Preços de Alimentos. c) a projeção de reajuste.

b. no regime de metas para a inflação.48% e 6. adicionalmente. para o quarto trimestre de 2011 e de 2012. o Copom reafirma sua visão de que cabe especificamente à política monetária Junho 2011 | Relatório de Inflação | 133 . de 41 p. sem ajustes.26%. 16. no horizonte relevante. orienta suas decisões de acordo com os valores projetados para a inflação pelo Banco Central e com base na análise de cenários alternativos para a evolução das principais variáveis que determinam a dinâmica dos preços. Nos casos específicos de bancos.00%. dos formadores de preços.9 bilhões (ou cerca de 2. Desde a última reunião do Copom. que leva em conta as trajetórias de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin.10%.86%. fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena no futuro. reitera que. O Comitê entende.19%. corretoras. facilitam a avaliação de cenários por parte da autoridade monetária. No cenário de mercado. respectivamente. conforme o cenário de referência. Além disso. 6. O cenário de referência leva em conta as hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1. entre outros. Essa projeção se baseia em modelos de determinação endógena de preços administrados. Em relação à política fiscal. Em um cenário alternativo. 18.21%.27%. Para 2012. e de -44 p. a mediana das projeções de inflação se deslocou de 5. que consideram. 6. a mediana das projeções se deslocou de 4. e a trajetória de juros coletada pelo Gerin. consultorias e outras).60 R$/US$ e da taxa Selic em 12. como hipótese de trabalho. a projeção se manteve estável no cenário de referência e no de mercado e. conforme parâmetros constantes do Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012. em patamares semelhantes aos observados no passado recente. admite-se. 5. também. foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010. superávit primário de R$139. Note-se. O Copom avalia que a política monetária deve contribuir para a consolidação de um ambiente macroeconômico favorável em horizontes mais longos. em 2011. Implementação da política monetária 20. no cenário de referência. a projeção para a inflação de 2011 reduziu-se em relação ao valor considerado na reunião do Copom de abril. em particular. Embora reconheça que outras ações de política macroeconômica podem influenciar a trajetória dos preços.d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das ações de política monetária. conforme parâmetros constantes da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011. 19.8 bilhões (ou cerca de 3.22%. a projeção de inflação para 2011 também recuou e se encontra acima do valor central da meta para a inflação. no que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo em 2012. reduziu-se para 4. que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio.) em todo o horizonte relevante. com analistas de mercado.4% considerados na reunião do Copom de abril. no período imediatamente anterior à reunião do Copom.a.3%.00%.40% e 5.1% do PIB) em 2012.80%.22% e 6. Para 2012. inclusive. componentes sazonais. e e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic. Nesse cenário. No conjunto das projeções. assim como auxiliam no processo de coordenação de expectativas dos agentes econômicos. para 5. 5. inflação de preços livres e inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP). a mediana das projeções para 2011 se deslocou de 6. distribuidoras. 17. a mediana das projeções coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011 recuou para 6. na mesma ordem. portanto. para 6. permaneceu acima do valor central da meta em ambos os cenários.00% para 5. respectivamente. de 6. Para 2012. gestoras de recursos e demais instituições (empresas do setor real.29%. considera-se o cumprimento da meta de superávit primário de R$117. ante 4. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relação ao comportamento futuro da inflação plena.5% para a meta fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). e se encontra acima do valor central de 4.b.9% do PIB).00% ao ano (a. a projeção de inflação para 2011 se encontra acima da meta e em torno desse valor para 2012. variações cambiais. Nesse sentido.19% e 4.

as quais determinaram mudanças estruturais importantes. Observou-se recuo nos preços de importantes commodities. 23.manter-se especialmente vigilante para garantir que pressões detectadas em horizontes mais curtos não se propaguem para horizontes mais longos. Em outra frente. redução do prêmio de risco cambial e do inflacionário. parecem ter determinado redução significativa da taxa neutra. O Copom entende que o cenário prospectivo para a inflação. as perspectivas para o financiamento externo da economia brasileira seguem favoráveis. que o dinamismo da atividade doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do mercado de trabalho. entre outros. em grande parte. ao mesmo tempo. alguns desses desenvolvimentos. O Comitê entende. 25. sugerem informações preliminares sobre o ritmo de crescimento da economia neste trimestre. Essa avaliação encontra suporte em sinais que. De outra forma. Como consequência da estabilização e da correção de desequilíbrios. Consequentemente. Progressos na estrutura dos mercados financeiros. 24. tanto das famílias quanto das empresas. e no fato de a confiança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados. Em outra perspectiva. ao mesmo tempo em que as taxas reais de juros recuaram. embora esteja em curso moderação. o processo de amadurecimento do regime de metas se encontra em estágio avançado. e isso se reflete favoravelmente na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da política monetária. Nesse período. a estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da inflação para a trajetória de metas. no que é ratificada pela experiência brasileira. tanto para o financiamento privado quanto para o público. o que exige a pronta correção de eventuais desvios em relação a essa trajetória. como o alargamento de prazo dos contratos. são favoráveis as perspectivas para a atividade econômica. A evidência internacional. entre outros. comparativamente ao que se observava há alguns anos. desde sua última reunião. taxas de inflação elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia. 22. apesar de indicarem certo arrefecimento. Evidências a esse respeito são oferecidas. em contrapartida. não obstante a substancial incerteza que envolve o dimensionamento de variáveis não observáveis. 21. em ritmo ainda incerto. aumentaram as preocupações com dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade de desaceleração da atividade econômica na China. O Copom pondera que. indica que taxas de inflação elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco. combinados a outros. mostra sinais mais favoráveis. da expansão da demanda doméstica. inclusive. certa estabilidade na cotação da moeda norte americana. mas. além de terem efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. também sugerem que o poder da política monetária no Brasil vem aumentando ao longo dos últimos anos. adicionalmente. Tal estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmissão e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulação e de implementação da política monetária. a trajetória dos índices de preços mostra clara disseminação de pressões inflacionárias nas principais economias. O Copom observa que. O Comitê também pondera que há evidências de que a tração da política monetária aumentou no passado recente e. Também contribuiu para isso a geração de superávits primários consistentes com a manutenção de tendência decrescente para a relação entre dívida pública e PIB. a despeito de acomodação na margem. alimentadas por extraordinários níveis de liquidez e por incertezas crescentes quanto à recuperação da atividade global. taxas de inflação elevadas não trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego. nos mercados internacionais. De modo geral. apontam que a expansão da oferta de crédito tende a persistir tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas. a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde sua última reunião. que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em substancial crescimento dos salários. entre outros fatores. trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no médio e no longo prazo. pelo cumprimento das metas para a inflação nos últimos sete anos. Assim. notadamente das agrícolas e. atualmente pressões inflacionárias são contidas com mais eficiência por meio de ações de política monetária. como. No último trimestre de 2010 e no primeiro 134 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . e ao encurtamento dos horizontes de planejamento.

ações convencionais de política monetária recentemente implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à dinâmica dos preços. Considerando o balanço de riscos para a inflação. ainda revelam influência ambígua sobre o comportamento da inflação doméstica.. bem como a complexidade que envolve o ambiente internacional. e pelo fato de as projeções de inflação para o trimestre junho/agosto de 2011 apontarem taxas médias mensais superiores às registradas no mesmo período de 2010. e pondera que. explica-se pela elevada inércia trazida de 2010. a partir do quarto trimestre. as evidências apontam moderação no processo de recuperação em que se encontram as economias do G3 e. A propósito. o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a inflação mostra sinais mais favoráveis. Ainda sobre esse mercado. segundo o cenário central para 2011.25% a. e reforçam a visão de que está em curso um processo de consolidação fiscal. importantes decisões foram tomadas e executadas. O Copom reafirma que o cenário central para a inflação leva em conta a materialização das trajetórias com as quais trabalha para as variáveis fiscais. via inércia. a inflação foi forte e negativamente influenciada por choques de oferta domésticos e externos. avalia como relevantes os riscos derivados da persistência do descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. O Copom destaca que o cenário central também contempla moderação na expansão no mercado de crédito. Em suma. sem viés. elevar a taxa Selic para 12. a inflação acumulada em doze meses tende a permanecer em patamares superiores àquele observado no primeiro trimestre. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. solidificará a tendência de redução da razão dívida pública sobre produto. o cenário doméstico. 30. Destaca. especialmente de mão de obra. Ao mesmo tempo. que se estenderam para o primeiro trimestre deste ano. em grande parte. e identifica riscos à concretização de um cenário em que a inflação convirja tempestivamente para o valor central da meta. ações macroprudencias e. em escala bem menor. Desde a última reunião. No âmbito interno. Importa destacar que a geração de superávits primários compatíveis com as hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de inflação. Nesse contexto. além de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta. Também são relevantes os riscos associados à trajetória dos preços das commodities nos mercados internacionais. entre outros mecanismos. O Copom prevê dois momentos distintos para a trajetória de inflação.a. o Comitê considera oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar concessões de subsídios por intermédio de operações de crédito. que. apesar dos sinais de que esse descompasso tende a diminuir. Isso. em outra perspectiva. a despeito de mais recentemente ter mostrado sinais de moderação. pela duração de choques que atingiram a economia no final do ano passado. 29. tem se apresentado envolta em grande incerteza. não permitam identificar com clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias recentes. no âmbito externo. Também foram relevantes efeitos diretos da concentração atípica de reajustes de preços administrados ocorrida no primeiro trimestre deste ano. desde o início deste ano. o Comitê entende que a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado continua sendo a Junho 2011 | Relatório de Inflação | 135 . o Copom decidiu. além disso. cabe enfatizar que. que. em casos específicos. a estreita margem de ociosidade dos fatores de produção. mostram sinais de reversão. em tais circunstâncias. um risco muito importante reside na possibilidade de concessão de aumentos de salários incompatíveis com o crescimento da produtividade e suas repercussões negativas sobre a dinâmica da inflação. 26. Entretanto. para a qual contribuem ações macroprudenciais e ações convencionais de política monetária recentemente adotadas. 27. As evidências sugerem que os preços ao consumidor já incorporaram grande parte dos efeitos diretos desses choques. ou seja. o Copom reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual. deslocando-se na direção da trajetória de metas. O Comitê pondera que esses efeitos ainda deverão impactar indiretamente a dinâmica dos preços ao consumidor. o cenário central indica tendência declinante para a inflação acumulada em doze meses. Embora incertezas crescentes que cercam o cenário global e. 28. Neste trimestre e no seguinte.deste ano. dando seguimento ao processo de ajuste gradual das condições monetárias. principalmente. por unanimidade.

Entre os preços livres. Os preços do segmento de serviços. ante 0. ante 0. Na comparação mensal.p.24% em abril.63% no mês. ante 0. Os grupos Alimentação e bebidas e Habitação apresentaram as maiores contribuições para o aumento do índice no mês. 32. A medida de núcleo que adota o critério de médias aparadas com suavização variou 0. ante 1.50% em abril. comparativamente a 10. Nos últimos doze meses até maio.13 p. O IPCA variou 0. para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares baixos.79% em maio do ano anterior. O índice de difusão situou-se em 60. 36. para deliberar sobre a política monetária. de 15 de outubro de 2010. de 7. acumulando elevação de 5.94% em maio. o IPCA atingiu 3.73% nos mesmos períodos considerados. conforme estabelecido pelo Comunicado nº 20. consequentemente.59% em maio. influenciado pela redução de 11.55% em maio. acumulando elevações de 3. mesmo patamar observado até o mês anterior.77% em abril. O núcleo por exclusão.54% em maio.51% em abril. comparativamente a 6.71%.96% até maio. e no dia seguinte. ante 6. atingindo 0.55% para 7.53%. o índice variou 6. a desaceleração resultou de queda no IPA e de arrefecimento no IPC. 35. monitorados apresentou variação de 0. No mês. Além disso. ante 6. ante 3.84% em abril.84% em abril. para as apresentações técnicas.44% em maio. e 0.32% em abril.estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012.09% no mesmo período do ano anterior. acumulando variações de 2.96%.42% Sumário dos dados analisados pelo Copom Inflação 33. 37.38% em abril.50% em maio. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas.29% em abril. ante 8. enquanto as dos não comercializáveis.65% no item passagens aéreas. entretanto. ante 0. Os preços livres aumentaram 6. A variação dos preços livres diminuiu de 0.60% para 0. os das ações convencionais de política monetária implementadas neste ano. comparativamente a 59.68% em abril. com vistas a assegurar a convergência tempestiva da inflação para a trajetória de metas.52% no mês anterior. O IPA apresentou variação de 0.66% no mês anterior. a variação em doze meses dos produtos comercializáveis passou de 6. de acordo com a FGV.62% em maio. Nos primeiros cinco meses do ano.p. respectivamente.36% no mesmo período. O INCC manteve trajetória ascendente. entretanto. que exclui dez itens de alimentação no domicílio e combustíveis. impulsos fiscais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres. Aos efeitos desses estímulos. como o crescimento da renda e a expansão do crédito.. de acordo com os dados divulgados pelo IBGE.15 p. Das três medidas de núcleo do IPCA calculadas pelo Banco Central.57% em abril e 6.223.80% no acumulado em doze meses até maio.01% em maio. os das recentes ações macroprudenciais e.54% em maio. refletindo a desaceleração nos preços comercializáveis. enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu 5. foi registrado que o Comitê voltará a se reunir em 19 de julho de 2011. e ainda deverão contribuir para a expansão da atividade e. em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo. ante 0.14% em doze meses. de 0.68% em doze meses até maio. variou 0. O segmento de preços 136 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . acumulando elevação de 6. 34. apenas uma registrou ligeira aceleração no acumulado de doze meses encerrado em maio. Ao final da reunião. após crescimento de 0. acumulando 6.08% no ano e de 9. para 0. contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas durante a crise financeira de 2008/2009. atingiram variação de 8. O IGP-DI variou 0.60% no mês anterior.55%. apenas o núcleo de dupla ponderação registrou diminuição. comparativamente a 6. ante 5. Os preços dos bens não comercializáveis variaram 0. principalmente.47% em maio.52% em abril.30% em doze meses.56% em abril. 31. A demanda doméstica se apresenta robusta. ante 0.84% em doze meses até maio. que apresentam maior grau de persistência. em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das despesas do setor público.03% para 5. 0.

O INCC-DI acumula variações de 5.48% ante 1.no ano e de 3. Sob a ótica da oferta. Na comparação mensal com ajuste sazonal. de 3.63% em abril. Pela ótica da demanda agregada destacou-se a FBCF. ante 6. 39. que aumentaram 13. Na comparação com o primeiro trimestre de 2010.71% no ano e de 6. As vendas do comércio ampliado. O consumo das famílias permaneceu com taxa de expansão superior à do PIB.5% em fevereiro.1%.46%. 1.3% entre junho de 2010 e março de 2011. 8.8% em Veículos e motos. 5. que inclui veículos e materiais de construção.21% no ano e de 8.5% em Equipamentos e materiais para escritório e de 2.6% e elevação do consumo do governo de 0.32% no mês.64% em abril e 4. No mês de maio. seguido da indústria. As contas externas continuam a apresentar contribuição negativa para o PIB. ao aumento de 8.95% em abril.2% nas exportações e de 1. com destaque para o grupo alimentação que registrou incremento de 0. quanto nos preços de materiais de construção. produtos químicos e produtos derivados de petróleo e biocombustíveis.28% em doze meses. houve retração de 3.2%. partes e peças. segundo dados dessazonalizados da PMC. aumentaram 1. com destaque para o crescimento do setor primário. No mês.06% em abril. enquanto o consumo do governo registrou expansão mais moderada. 2. O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) recuou 1.63% no ano e 21.9%. Relativamente aos produtos agropecuários. acumulando 1. respectivamente. 5.58%. 2.2% na margem.34% em abril.3%. -1. metal e energia. Em consequência. 40. acumulando altas de 2. refletindo crescimentos de 4% no setor de serviços. relativamente a 1. Atividade econômica 41.8%.66% em abril.1%. ante 0. destacou-se a alta dos investimentos. ante queda de 0. 43. a média do primeiro trimestre do ano cresceu 0. com aumento de 1.98% no ano e de 6.47%. ante 10.6% nas importações de bens e serviços. e dos serviços. Nos componentes relacionados ao setor externo.74%.58% em abril. O IPC-DI aumentou 0. no acumulado em doze meses.35% em abril.32% e 1. respondendo à aceleração tanto nos preços de mão de obra. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 137 . ante 2.05% no mês anterior.8% relativamente ao quarto trimestre de 2010.51%.7% em Material de construção.37% em doze meses. após contração de 0.2% em março.56% dos subíndices referentes aos segmentos agropecuária. ante 0. com crescimento do consumo das famílias de 0.7% em março em relação a fevereiro.39% e à queda de 1.42%.04% no mês anterior. Os preços dos produtos industriais variaram 0. -25. A variação do índice. a desaceleração foi influenciada pela queda mais acentuada do preço do algodão. acumulando crescimento de 3. segundo informações divulgadas pelo IBGE. o volume de vendas apresentou alta de 1. considerando dados com ajuste sazonal. todos os setores apresentaram variação positiva nessa base de comparação. com elevação das exportações de 4. ante 0.81% no mês anterior. refletiu mais acentuadamente a elevação dos preços nos setores de produtos alimentícios.39% em março. 0.19% em maio. Os dois componentes de consumo também apresentaram variações positivas. Pelo lado da demanda.85% em doze meses. 3. O PIB cresceu 1.2%. 38.5% na indústria e de 3. 42.8%.p.33% em maio.1 p. ante crescimento de 1. Para o comércio varejista. após alta de 0. ante o trimestre imediatamente anterior. com destaque para o crescimento de 3. 2.51% em maio. o PIB cresceu 4. em ritmo menos intenso do que as importações.94% no mês.74% no ano e 6. a principal contribuição para a desaceleração decorreu do comportamento dos preços de derivados de petróleo e álcool com variação de -2. acumulando 1.46% em maio. O Índice de Preços ao Produtor – Indústria da Transformação (IPP/IT) apresentou alta de 0. comparativamente.52% em doze meses. Entre os produtos industriais. houve desaceleração em seis dos sete grupos que compõem o índice. houve alta em oito dos dez segmentos pesquisados. O INCC-DI apresentou crescimento de 2. de 3.3% no primeiro trimestre de 2011. do IBGE.47% em maio. na ordem.25% e de -2.07% em doze meses.1% na agricultura.1%.73% nos últimos doze meses encerrados em abril. Os preços dos produtos agropecuários registraram retração de 3.. e pelas retrações nos preços dos subitens ovos e bovinos com variações respectivas de -11. a queda do IC-Br refletiu os recuos de 6. após ter acumulado alta de 42.3%.

comparativamente ao mês anterior.4%. O segmento registrou declínio de 1. A produção de bens de capital registrou retração de 2. O resultado mensal refletiu. de 9.2% na comparação com igual período do ano anterior. 15.3%. e de 7% para fins industriais. contrações de 15% da produção de bens de capital para a agricultura. com destaque para as elevações em ônibus.3% em caminhões e de 23. nas mesmas bases de comparação. No acumulado em doze meses encerrado em maio houve elevação de 9. do IBGE. especialmente. A produção de insumos típicos da construção civil apresentou retração de 2. com ênfase nas expansões de 27. divulgado pela Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central.2% no ano e de 13. enquanto os segmentos de equipamentos para o setor de energia elétrica e de peças agrícolas apresentaram aumentos de 5. No primeiro trimestre do ano. sobressaindo-se as contrações de 5. favorecido pela alta nas vendas nos segmentos relativos a Equipamento e material para escritório. e de 44. ante março. acumulando elevações de 6. Considerando os dados observados. 138 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . A produção de bens de capital cresceu 0. 48.7%.8% no acumulado do ano. com ênfase no crescimento da indústria de bens de capital. A produção da indústria geral recuou 2. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) somaram R$167. respectivamente. caminhões e ônibus.3% no primeiro quadrimestre do ano. 46. As vendas de autoveículos cresceram 8. do IBGE.9%.6%. sobressaindo o crescimento de 29. A análise dos dados observados indicou crescimento de 32% na comparação com abril de 2010. representando aumento de 16.6% em abril. em relação a iguais períodos do ano anterior. O índice de quantum das importações de bens de capital. na série com ajuste sazonal. em relação ao finalizado em janeiro. mas acumula crescimento de 3. e agropecuária. em relação ao finalizado em fevereiro. as vendas do comércio ampliado registraram retração interanual de 2. registraram aumento mensal de 2. o desempenho do comércio ampliado apresentou incremento de 10.8% no trimestre encerrado em maio.6% no trimestre. 20. de acordo com dados da Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave). comerciais leves.3%. de 28. e Material de construção. dessazonalizados pelo Banco Central. após alta de 0. ante março. 31%.8% nas vendas de automóveis.7% no período de doze meses encerrado em abril. relativamente ao finalizado em janeiro. respectivamente.9% em comerciais leves e ônibus.3%. 9%.9 bilhões no acumulado dos últimos doze meses encerrados em março.1% à agropecuária. Em relação a abril de 2010. 47.4% no acumulado em doze meses.2% para construção.6% em maio. seguido pela indústria.5% em março.1% em bens de consumo duráveis. pela série com ajuste sazonal. os desembolsos decresceram 2.2% e de 13. pela série com ajuste sazonal da PIM-PF. 19%.5% no ano e de 7. 44.9% em relação a abril de 2010. 17. decorrente da queda de 12. As vendas de autoveículos pelas concessionárias.7%.1% e de 2. incluindo automóveis. com 40% do valor total destinado ao setor de infraestrutura. 45. de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF).3% dos recursos direcionados à indústria de transformação e de 15.9% em abril. de 6. primeira retração nessa base de comparação desde abril de 2009.1% na comparação com abril de 2010. Móveis e eletrodomésticos. comércio e serviços.7% em abril. 49.6% e 5. 50.2%.6%.6% em relação a igual período de 2010. comerciais leves. acumulando alta de 0.1% em abril em relação ao mês anterior.2%. 25. 17. No acumulado de doze meses. registrou expansão de 11.9% nos últimos doze meses. com destaque para a contração de 10.3% no primeiro trimestre de 2011 em relação ao último trimestre do ano anterior. 20%. a produção da indústria decresceu 1. e caminhões. acumulando alta de 4. As elevações no acumulado do ano e no período de doze meses encerrado em abril atingiram 1.6% em bens de consumo duráveis e de 2% em bens de consumo semi e não duráveis. enquanto a média trimestral registrou crescimento de 2.3% em fevereiro. e estabilidade no trimestre encerrado em abril.

1 p. da FGV.4% em maio.1 p.4 pontos. manteve-se estável em maio ante abril. 54. Na comparação interanual. para 109. O Nuci da indústria de transformação. projetou safra de grãos para 2011 de 161.9% em relação a abril. ante abril.1% em relação a maio de 2010 e de 3. de bens de consumo. apresentou expansão de 3. essas variações atingiram 4. na ordem. A produção do setor registrou expansões de 2. A produção de autoveículos atingiu 303.4 p. 53. ante 962.p. As exportações apresentaram variações de -13. Os setores que mais contribuíram para o crescimento de empregos no mercado formal foram serviços. do IBGE. Expectativas e sondagens 55. queda de 0. 41.4%. considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor. O licenciamento de autoveículos. dados sem ajustes sazonais.5 p.p.3 p.9 pontos.7% e. na comparação mensal.p. de 0.7% no acumulado do ano. houve retração de 0.9% em relação a maio de 2010. 57.5% e de -5. declinou 1.2% nas mesmas bases de comparação. O resultado no mês decorreu da combinação de retrações tanto na avaliação do momento atual quanto das expectativas. O Índice de Confiança da Indústria (ICI). enquanto bens de consumo apresentaram retração de 0. 56.4% no ISA e de -4. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC).p.3% em relação a maio de 2010. Considerada a série observada. menor patamar desde março de 2010. e comércio.2% em maio.9% e a exportação.p. em parte compensando pelo crescimento de 6% no ISA.9%.7% no Índice de Situação Atual (ISA) e de 0. O ICI apresentou desempenho desfavorável pelo quinto mês consecutivo na comparação interanual.9% na de milho.4 p. 52. -2. -0. -2. No acumulado do ano. Mercado de trabalho 58.7% em relação ao mês anterior. registrou declínio mensal de 1. da FGV. Considerando-se as principais culturas.3% no IE-S.1% e o IE decresceu 0. influenciado pelas quedas nos indicadores das indústrias de material de construção.8% superior à registrada em 2010.2% e 4. o saldo atingiu 797.8 mil.8% no IE. situando-se em 115. representando expansão de 0. da FGV.p. pela série dessazonalizada pelo Banco Central. de abrangência nacional. resultado de variações de 6..6 p.3 mil vagas geradas em igual período de 2010. O resultado refletiu igual retração de 2. 114. considerados dados dessazonalizados. influenciado pelo declínio de 5. segundo dados da Anfavea. de 18% e 19. em doze meses. recuou 2. indústria de transformação.2% no IE.4% em maio.5 p. o ICC apresentou retração de 1. O resultado refletiu as elevações de 0... Dados divulgados pelo Cadastro Geral dos Empregados e Desempregados (Caged) do MTE apontaram geração de 272. Quando comparado ao mesmo mês do ano anterior observouse estabilidade..4 mil. respectivamente. em bens de capital.4% em relação a março.p.p. a primeira queda na comparação interanual desde outubro de 2009.2% no ISA-S e alta de 0. No acumulado do ano.6 mil. e pelo aumento de 2. calculado pela FGV. O Levantamento Sistemático da Produção Agrícola (LSPA).5% em maio. além de incrementos de 8. e de 0. O ISA reduziu-se 2.2%. projetam-se expansões nas safras de arroz e feijão. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 139 .3 mil.p.4% nos Índices de Expectativas (IE) e da Situação Atual (ISA). em relação a maio de 2010. considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indústria de Transformação. considerados dados ajustados sazonalmente pelo Banco Central. em bens intermediários. e de bens intermediários. O resultado decorreu das contrações de 1. o licenciamento aumentou 8. em material de construção. Em relação a maio de 2010. com queda de 5. 7.6% no Índice de Expectativas (IE).4% na colheita de soja e de 3. em bens de capital.5 mil unidades em maio. e de 26.2 milhões de toneladas. 51.51.2%. 5. O ICS. de acordo com dados da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea). segundo dados dessazonalizados. o Nuci recuou 0.6 p.2 mil postos de trabalho em abril. em 84.

Apêndice Administração do Banco Central do Brasil Membros do Comitê de Política Monetária (Copom) Junho 2011 | Relatório de Inflação | 141 .

Administração do Banco Central do Brasil Diretoria Colegiada Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Sidnei Corrês Marques Diretor Junho 2011 | Relatório de Inflação | 143 .

Membros do Comitê de Política Monetária (Copom) Membros Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Sidnei Corrêa Marques Diretor Demais participantes Tulio José Lenti Maciel Chefe do Departamento Econômico (Depec) Adriana Soares Sales Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) João Henrique de Paula Freitas Simão Chefe do Departamento de Operações do Mercado Aberto (Demab) Daso Maranhão Coimbra Chefe do Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos (Deban) Márcio Barreira de Ayrosa Moreira Chefe do Departamento de Operações das Reservas Internacionais (Depin) Renato Jansson Rosek Chefe do Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) 144 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .

A.a. Banco da Inglaterra Banco do Japão Banco do Povo da China Cadastro Geral de Empregados e Desempregados Convênio de Pagamentos e Créditos Recíprocos Centros de Distribuição Comitê sobre o Sistema Financeiro Global Conselho Monetário Nacional Confederação Nacional da Indústria Comitê de Política Monetária Commodity Research Bureau Comissão de Valores Mobiliários Deutscher Aktienindex Direitos Especiais de Saque Depósito Interfinanceiro Dívida Líquida do Setor Público Demanda potencial por Serviços Emerging Markets Bond Index Plus Estados Unidos da América Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação Formação Bruta de Capital Fixo Federação do Comércio do Estado de São Paulo Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro Federal Reserve Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores Fundo de Garantia do Tempo de Serviço Fundação Getulio Vargas Agência Especial de Financiamento Industrial Fundo Monetário Internacional Comitê Federal de Mercado Aberto Junho 2011 | Relatório de Inflação | 145 . a.t. Abras ACC ACSP BCE BIS BNDES BNDESpar BoE BoJ BPC Caged CCR CDs CGFS CMN CNI Copom CRB CVM DAX DES DI DLSP DPS Embi+ EUA FAO FBCF Fecomercio SP Fecomércio-RJ Fed Fenabrave FGTS FGV Finame FMI FOMC Ao ano Ao trimestre Associação Brasileira de Supermercados Adiantamento de Contratos de Câmbio Associação Comercial de São Paulo Banco Central Europeu Banco de Compensações Internacionais Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social BNDES Participações S.Siglas a.

p.FTSE 100 Funcex Gerin HP IBC-Br IBGE Ibovespa IC-Br ICC Icea ICI ICMS ICS IE IEC IED IGP IGP-DI IGP-M IIF INC INCC Inec INSS IOF IPA IPA-DI IPC IPCA IPC-DI IPCH IPI IPVA ISA LDO LFT LTN MTE NTN-B Nuci OCDE p.b.p. PAC PEA PIB PII Pimes PIM-PF PLDO Financial Times Securities Exchange Index Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Hodrick e Prescott Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística Índice da Bolsa de Valores de São Paulo/ Índice da Bovespa Índice de Commodities – Brasil Índice de Confiança do Consumidor Índice de Condições Econômicas Atuais Índice de Confiança da Indústria Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços Índice de Confiança de Serviços Índice de Expectativas Índice de Expectativas do Consumidor Investimentos Estrangeiros Diretos Índice Geral de Preços Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna Índice Geral de Preços – Mercado Institute of International Finance Índice Nacional de Confiança Índice Nacional de Custo da Construção Índice Nacional de Expectativa do Consumidor Instituto Nacional do Seguro Social Imposto sobre Operações Financeiras Índice de Preços ao Produtor Amplo Índice de Preços ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna Índice de Preços ao Consumidor Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo Índice de Preços ao Consumidor – Disponibilidade Interna Índice de Preços ao Consumidor Harmonizado Imposto sobre Produtos Industrializados Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores Índice da Situação Atual Lei de Diretrizes Orçamentárias Letras Financeiras do Tesouro Nacional Letras do Tesouro Nacional Ministério do Trabalho e Emprego Nota do Tesouro Nacional – Série B Nível de Utilização da Capacidade Instalada Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico Pontos base Pontos percentuais Programa de Aceleração do Crescimento População Economicamente Ativa Produto Interno Bruto Posição Internacional de Investimento Pesquisa Industrial Mensal – Emprego e Salário Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias 146 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .

PMC PME PMI POF PPC RMC S&P 500 Selic Sensex SIT UCI UE VAB VAR VIX WEO WTI XU100 Pesquisa Mensal do Comércio Pesquisa Mensal de Emprego Índice Gerente de Compras Pesquisa de Orçamentos Familiares Paridade do Poder de Compra Região Metropolitana de Curitiba Standard and Poor's 500 Sistema Especial de Liquidação e de Custódia Bombay Stock Exchange Sensitive Index Sondagem da Indústria de Transformação Utilização da Capacidade Instalada União Europeia Valor Adicionado Bruto Vetor Autorregressivo Chicago Board Options Exchange Volatility Index Perspectivas da Economia Mundial West Texas Intermediate Istanbul Stock Exchange National 100 Index Junho 2011 | Relatório de Inflação | 147 .

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