Relatório de Inflação Brasília v. 13 nº 2 jun. 2011 p.

1‑147
ISSN 1517‑6576
CGC 00.038.166/0001‑05
Relatório de Inflação
Publicação trimestral do Comitê de Política Monetária (Copom), em conformidade com o Decreto nº 3.088, de 21 de
junho de 1999.

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O hífen (‑) entre anos (1970‑1975) indica o total de anos, incluindo o primeiro e o último.
A barra (/) utilizada entre anos (1970/1975) indica a média anual dos anos assinalados, incluindo o primeiro e o último, ou ainda, se especificado no
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Índice
Apresentação 5
Sumário executivo 7
Nível de atividade 11
1.1 Comércio _____________________________________________________________________11
1.2 Produção _____________________________________________________________________14
Produção industrial _____________________________________________________________14
Serviços ______________________________________________________________________15
Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil ______________________________15
1.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________16
Emprego _____________________________________________________________________16
1.4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________16
1.5 Investimentos _________________________________________________________________17
1.6 Conclusão ____________________________________________________________________18
Preços 19
2.1 Índices gerais __________________________________________________________________19
2.2 Índices de preços ao consumidor __________________________________________________20
2.3 Monitorados __________________________________________________________________21
2.4 Núcleos ______________________________________________________________________21
2.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________22
2.6 Conclusão ____________________________________________________________________22
Políticas creditícia, monetária e fiscal 27
3.1 Crédito _______________________________________________________________________27
Operações de crédito com recursos direcionados ______________________________________28
Operações de crédito com recursos livres ____________________________________________29
Taxa de juros e inadimplência _____________________________________________________29
3.2 Agregados monetários ___________________________________________________________30
Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________30
Mercado de capitais _____________________________________________________________31
3.3Políticafscal __________________________________________________________________31
Necessidadesdefnanciamentodosetorpúblico ______________________________________32
Operações do Banco Central no mercado aberto ______________________________________34
Dívida mobiliária federal ________________________________________________________34
Dívida líquida do setor público ____________________________________________________35
3.4 Conclusão ____________________________________________________________________36
Economia internacional 45
4.1 Atividade econômica ____________________________________________________________45
4.2Políticamonetáriaeinfação ______________________________________________________47
4.3Mercadosfnanceirosinternacionais ________________________________________________49
4.4 Commodities __________________________________________________________________51
4.5 Conclusão ____________________________________________________________________52
Setor externo 57
5.1 Movimento de câmbio ___________________________________________________________57
5.2 Comércio de bens ______________________________________________________________58
5.3 Serviços e renda _______________________________________________________________59
5.4Contafnanceira ________________________________________________________________61
5.5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________63
5.6 Projeções para o balanço de pagamentos relativas a 2011 _______________________________63
5.6 Conclusão ____________________________________________________________________64
Perspectivas para a inflação 71
6.1Determinantesdainfação ________________________________________________________72
6.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária ________________81
6.3Pressupostoseprevisãodeinfação ________________________________________________87
Boxes
Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços no IPCA ______________________23
Impulso Fiscal ____________________________________________________________________37
Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais _______________________________________41
Evolução dos Preços das CommoditieseInfaçãoMundial _________________________________53
Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil ______________________________________________65
Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos ____________________________________92
Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios _____________________98
Indicadores das Condições de Crédito no Brasil ________________________________________104
Anexo 113
Apêndice 141
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 5
Apresentação
O"RelatóriodeInfação"épublicadotrimestralmente
pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o
desempenhodoregimedemetasparaainfaçãoedelinear
cenário prospectivo sobre o comportamento dos preços,
explicitando as condições das economias nacional e
internacional que orientaram as decisões do Comitê de
Política Monetária (Copom) em relação à condução da
política monetária.
Este Relatório é constituído de seis capítulos: Nível
deatividade;Preços;Políticascreditícia,monetáriaefscal;
Economia internacional; Setor externo; e Perspectivas para
ainfação.Emrelaçãoaoníveldeatividade,sãoanalisados
evolução das vendas no varejo, estoques, produção,
mercado de trabalho e investimento. No capítulo seguinte,
a análise sobre o comportamento dos preços focaliza os
resultados obtidos no trimestre, em função das decisões de
política monetária e das condições reais da economia que
independeram da ação governamental. No capítulo relativo
àspolíticascreditícia,monetáriaefscal,aanáliseécentrada
nodesempenhodocréditoedomercadofnanceiro,assim
como na execução orçamentária. No capítulo sobre economia
internacional, apresenta-se análise do desempenho das
principaiseconomias,procurandoidentifcarascondições
quepodeminfuenciaraeconomiabrasileira,notadamente
nas suas relações com o exterior. Em seguida, o capítulo sobre
o setor externo enfoca a evolução das transações econômicas
com o exterior, com ênfase no resultado comercial e
nas condições de financiamento externo. Finalmente,
analisam-seasperspectivasparaaevoluçãodainfação.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 7
Sumário executivo
A respeito do ritmo da atividade econômica global,
consolida-se a perspectiva de recuperação em ritmo mais
moderado do que se antecipava, com assimetria entre os
blocos econômicos. A mudança de percepção sobre a
consolidação da recuperação global, em relação ao
divulgado no Relatório de Inflação de março de 2011, reflete
de modo importante a visão sobre a economia americana,
cuja demanda doméstica parece ter sido impactada pela
elevação dos preços do petróleo, somando-se aos efeitos
decorrentes da fragilidade do mercado de trabalho. Ressalte-
se ainda a interrupção de importantes cadeias produtivas
em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão em
março deste ano. As perspectivas macroeconômicas para a
Zona do Euro ainda se mostram assimétricas, com forte
ritmo de expansão na Alemanha, por exemplo, e recuos da
atividade em países da periferia. De um modo geral, as
pressões inflacionárias têm se intensificado, tanto em
economias maduras quanto em emergentes.
No Brasil, o mercado de crédito deve continuar
contribuindo, em ritmo mais moderado, para a expansão do
investimento e do consumo. De fato, as operações de crédito
do sistema financeiro nacional têm registrado ritmo de
expansão mais moderado, em resposta a ações
macroprudenciais e ações de política monetária
recentemente implementadas.
A evolução do Produto Interno Bruto (PIB) nos dois
últimos trimestres de 2010 e no primeiro trimestre de 2011
confirma a avaliação do Banco Central, expressa nos últimos
Relatórios de Inflação, de que as taxas de crescimento têm
se deslocado para níveis mais compatíveis com o
crescimento de longo prazo.
No que se refere à demanda, observou-se
continuidade do crescimento das vendas do comércio,
impulsionadas pela confiança dos consumidores, pelo
desempenho do mercado de trabalho e pela ampliação, ainda
que com certa moderação, do crédito. Importante destacar
8 | Relatório de Inflação | Junho 2011
que, após significativo recuo decorrente da crise financeira
internacional, os investimentos se recuperaram forte e
rapidamente e continuam a apresentar taxas robustas de
crescimento.
O mercado de trabalho se mostra aquecido, a
despeito de sinais incipientes de moderação. O nível de
emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado as mais
baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo da
série com a metodologia correntemente empregada (em
março de 2002).
O comércio exterior tem se expandido e, assim, se
ajustado à diferença entre o ritmo de expansão da oferta e
da demanda doméstica, com o crescimento das importações
sendo relevante para atenuar o descompasso entre a demanda
e a oferta agregada. A expansão das importações e as
remessas de renda para o exterior, associadas à rentabilidade
de investimentos estrangeiros na economia brasileira, são
fatores que contribuem para a geração de déficit nas
transações correntes, em parte, contrabalançados por termos
de troca em patamares favoráveis.
As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho
da economia brasileira permanecem atraindo volume de
capital externo superior ao déficit em conta corrente,
possibilitando a continuidade da política de fortalecimento
da posição externa.
Nesse cenário, a inflação mensal mostra certa
moderação, em parte, reflexo do arrefecimento dos preços
dos alimentos e da reversão, em casos específicos, de
reajustes de preços administrados ocorridos no primeiro
trimestre deste ano. Ressalte-se que as taxas de inflação
acumuladas em doze meses seguem em elevação, mas com
perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011.
No que se refere a projeções de inflação, de acordo
com os procedimentos tradicionalmente adotados, e
levando-se em conta o conjunto de informações disponível
até 10 de junho de 2011 (data de corte), o cenário de
referência, que pressupõe manutenção da taxa de câmbio
constante no horizonte de previsão em R$1,60/US$ e meta
para a taxa do Sistema Especial de Liquidação e de Custódia
(Selic) em 12,25% a.a., projeta inflação de 5,8% em 2011 e
de 4,8% em 2012. Para o segundo trimestre de 2013, a
projeção se encontra em 4,4%.
No cenário de mercado, que incorpora dados da
pesquisa realizada pelo Departamento de Relacionamento
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 9
com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) com um
conjunto significativo de instituições, as projeções são de
5,8% para a inflação em 2011, assim como no cenário de
referência, e de 4,9% para 2012. Para o segundo trimestre
de 2013, a projeção atinge 4,5%.
Em um cenário alternativo, que leva em conta a
manutenção da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em
patamares semelhantes aos observados no passado recente
e a trajetória de juros coletada pelo Gerin, a projeção de
inflação para 2011 se encontra em 5,8%, e em 4,7% para
2012. No segundo trimestre de 2013, a projeção se posiciona
em 4,3%.
Considerando o balanço de riscos para a inflação,
o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica,
bem como a complexidade que envolve o ambiente
internacional, o Copom entende que a implementação de
ajustes das condições monetárias por um período
suficientemente prolongado continua sendo a estratégia mais
adequada para garantir a convergência da inflação para a
meta em 2012.
De acordo com o cenário de referência, o
crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4,0%, mesmo
valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011.
O Comitê avalia que a economia se encontra em novo ciclo
de expansão, após a recuperação pós-crise de 2008/2009,
em ritmo de crescimento mais condizente com taxas
sustentáveis no longo prazo, e que devem levar à diminuição
do descompasso existente entre o crescimento da absorção
doméstica e a capacidade de expansão da oferta.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 11
A evolução do PIB no primeiro trimestre de 2011
apontou crescimento nos três setores produtivos da economia,
com ênfase no dinamismo da agropecuária, infuenciado pelo
desempenho favorável da safra de grãos.
A expansão econômica foi sustentada pela demanda
doméstica, ressaltando-se a continuidade no crescimento dos
investimentos, embora em ritmo menos acentuado do que
em 2010. O setor externo persiste exercendo contribuição
negativa para a expansão do produto, em linha com a
diferença entre os ritmos de crescimento das economias
interna e mundial.
1.1 Comércio
Os indicadores do comércio varejista revelaram, ao
término do primeiro e início do segundo trimestre do ano,
continuidade da expansão das vendas nos segmentos mais
sensíveis às condições do mercado de trabalho e relativo
arrefecimento naqueles onde as operações de crédito são
mais relevantes.
De acordo com a Pesquisa Mensal do Comércio
(PMC), divulgada pelo Instituto Brasileiro de Geografa
e Estatística (IBGE), as vendas do comércio ampliado
aumentaram 1,1% no trimestre encerrado em abril, em
relação ao finalizado em janeiro, quando se elevaram
3%, na mesma base de comparação, considerados dados
dessazonalizados. Esse resultado decorreu de crescimentos
em seis dos dez segmentos pesquisados, com ênfase nos
relativos a outros artigos de uso pessoal e doméstico, 3,5%;
material de construção, 3,4%; móveis e eletrodomésticos
3,3%; tecidos, vestuário e calçados, 2,8%, contrastando com
os recuos assinalados nas vendas relativas a livros, jornais
revistas e papelaria, 10,4%, e de automóveis, motocicletas,
partes e peças, 1,4%.
1
Nível de atividade
Tabela 1.1 – Índice de volume de vendas
Variação percentual
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr
No mês
1/
Comércio varejista 1,3 0,1 1,0 -0,2
Combustíveis e lubrificantes 0,1 0,5 -1,0 -1,6
Hiper, supermercados 0,9 0,2 1,0 -0,2
Tecidos, vestuário e calçados 0,6 2,0 0,8 -3,2
Móveis e eletrodomésticos 4,0 -1,5 1,6 1,7
Artigos farmacêuticos, médicos 0,2 -0,6 -0,2 1,2
Livros, jornais, revistas e papelaria -12,1 -3,4 1,6 -2,0
Equipamentos e materiais para escritório -5,3 -1,9 13,2 -13,6
Outros artigos de uso pessoal -2,1 2,7 2,7 1,7
Comércio ampliado -0,3 -0,4 1,9 1,1
Materiais de construção 0,8 0,3 2,1 0,2
Automóveis e motocicletas -7,4 -1,2 4,0 1,7
Trimestre/trimestre anterior
1/
Comércio varejista 1,4 1,5 2,0 1,6
Combustíveis e lubrificantes 1,1 1,3 0,8 -0,2
Hiper, supermercados -0,1 0,4 1,3 1,4
Tecidos, vestuário e calçados -0,5 2,1 2,9 2,8
Móveis e eletrodomésticos 6,8 6,1 5,4 3,3
Artigos farmacêuticos, médicos 2,6 2,8 1,4 0,4
Livros, jornais, revistas e papelaria 10,1 0,7 -9,2 -10,4
Equipamentos e materiais para escritório 4,6 1,1 2,8 -1,1
Outros artigos de uso pessoal -0,7 -0,9 0,6 3,5
Comércio ampliado 3,0 1,7 1,0 1,1
Materiais de construção 3,7 4,7 4,2 3,4
Automóveis e motocicletas 7,1 2,9 -3,4 -1,4
No ano
Comércio varejista 8,2 8,4 6,8 7,6
Combustíveis e lubrificantes 6,3 7,3 5,6 4,4
Hiper, supermercados 4,2 3,5 2,7 4,7
Tecidos, vestuário e calçados 9,8 11,8 9,6 7,3
Móveis e eletrodomésticos 19,1 19,7 16,8 17,4
Artigos farmacêuticos, médicos 12,7 11,7 9,4 9,5
Livros, jornais, revistas e papelaria 12,5 13,6 9,3 8,1
Equipamentos e materiais para escritório 7,4 11,0 8,3 5,5
Outros artigos de uso pessoal 4,9 8,5 7,1 8,4
Comércio ampliado 11,2 12,9 7,0 8,2
Materiais de construção 16,5 17,8 13,5 12,5
Automóveis e motocicletas 16,4 21,0 6,3 8,5
Fonte: IBGE
1/ Dados dessazonalizados.
12 | Relatório de Inflação | Junho 2011
As vendas do comércio varejista, conceito que exclui
os segmentos veículos, motos, partes e peças, e material de
construção, registraram aumentos respectivos de 1,6% e
1,4% nos períodos mencionados, ressaltando-se, no trimestre
fnalizado em abril, as elevações assinaladas no Nordeste,
2,6% e no Sudeste, 1,9%.
Os segmentos relacionados à alimentação, mais
sensíveis às condições de emprego e renda dos consumidores,
mostram maior dinamismo. Considerados dados
dessazonalizados, as vendas reais do setor supermercadista,
que detém participação aproximada de 32% na PMC,
cresceram 3,6% no trimestre fnalizado em abril, em relação
ao encerrado em janeiro, de acordo com a Associação
Brasileira de Supermercados (Abras). Adicionalmente,
o índice Serasa Experian de Atividade do Comércio, de
abrangência nacional, construído a partir de consultas
mensais realizadas pelos estabelecimentos comerciais,
aumentou 0,7% na mesma base de comparação.
As vendas dos setores mais relacionados às
condições de crédito apresentaram acomodação, em
patamar elevado. Nesse contexto, as vendas de automóveis
e comerciais leves, divulgadas pela Federação Nacional
da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave),
cresceram 1% no trimestre encerrado em maio, em relação
ao terminado em fevereiro, quando se elevaram na mesma
magnitude, em relação ao trimestre anterior, considerados
dados dessazonalizados.
Os indicadores de inadimplência registraram
aumento moderado no trimestre. A relação entre o número
de cheques devolvidos por insufciência de fundos e o total
de cheques compensados atingiu 6,2% em maio, ante 5,6%
em igual mês do ano anterior, ressaltando-se as elevações
respectivas de 1,4 p.p. e de 1,1 p.p. observadas nas regiões
Norte e Nordeste. No mesmo sentido, o Indicador Serasa
Experian de Inadimplência do Consumidor
1
cresceu 21,7%,
no período, ressaltando-se que as dívidas com fnanceiras,
cartões de crédito e empresas não fnanceiras, que detêm
participação de 36% no indicador geral, exerceram a
principal contribuição para a elevação do indicador.
Adicionalmente, de acordo com a Associação Comercial de
São Paulo (ACSP), a taxa de inadimplência no estado atingiu
8,1% em maio, ante 6,6% em igual mês de 2010.
1/ O indicador incorpora anotações negativas junto a fnanceiras, cartões de crédito, empresas não fnanceiras, bancos, títulos protestados e segunda
devolução de cheques por insufciência de fundos.
150
160
170
180
190
200
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Fonte: IBGE
Gráfico 1.1 – Índice de volume de vendas no varejo –
Conceito ampliado
Dados dessazonalizados
2003 = 100
136
144
152
160
168
200
220
240
260
280
300
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Móveis e eletrodomésticos
Hipermercados e supermercados
Fonte: IBGE
Gráfico 1.2 – Índice de volume de vendas no varejo –
Segmentos selecionados
Dados dessazonalizados
2003 = 100
Móveis e eletrodomésticos Hipermercados e supermercados
170
195
220
245
270
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Gráfico 1.3 – Índice de volume de vendas
(veículos, motos, partes e peças)
Dados dessazonalizados
2003 = 100
Fonte: IBGE
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 13
Os indicadores destinados a avaliar as expectativas
dos consumidores, embora sigam em patamar elevado,
registraram retração na margem. Considerados dados
dessazonalizados, o Índice de Confança do Consumidor
(ICC), da Fundação Getulio Vargas (FGV), atingiu 115,4
pontos em maio de 2011, assinalando recuo mensal de
2,4%, o terceiro nesta base de comparação, ressaltando que
o Índice da Situação Atual (ISA) e o Índice de Expectativas
(IE) experimentaram retrações idênticas, no período. Apesar
da retração na margem, o ICC supera a respectiva média
histórica em 5,2 pontos, situando-se 8,8 pontos abaixo do
recorde de novembro de 2010.
O Índice Nacional de Expectativa do Consumidor
(Inec), divulgado mensalmente a partir de março de 2010
pela Confederação Nacional da Indústria (CNI), registrou
estabilidade em maio, interrompendo sequência de seis
retrações mensais. Ocorreram, no mês, melhoras nos
componentes que avaliam as expectativas em relação ao
desemprego e à própria renda, e deterioração no relacionado
às expectativas de infação.
O Índice Nacional de Confança (INC), elaborado
pela Ipsos Public Affairs para a ACSP, totalizou 143
pontos em maio, recuando 4,7% em relação a abril e 2,1%
comparativamente a igual mês de 2010. A evolução mensal
do INC apresentou reduções mais acentuadas nas classes
C, 10 pontos, e D/E, 6 pontos, enquanto segmentado por
regiões o indicador registrou retrações nas regiões Nordeste,
18,2%; Sudeste, 3,2%, Norte/Centro-Oeste, 2,9% e aumento
na região Sul 11,6%.
O ICC, divulgado pela Federação do Comércio do
Estado de São Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao município
de São Paulo, após registrar recuo mensal de 4% em maio,
elevou-se 0,5%, para 153,8 pontos, em junho, resultado de
variações respectivas de 0,5% tanto no Índice de Condições
Econômicas Atuais (Icea) quanto no Índice de Expectativa
do Consumidor (IEC).
O IEC, calculado pela Federação do Comércio do
Estado do Rio de Janeiro (Fecomércio-RJ) para a região
Metropolitana do Rio de Janeiro, atingiu 118 pontos em
maio, recuando 1,1% em relação a abril, quinto recuo
consecutivo nesta base de comparação.
95
100
105
110
115
120
125
130
110
120
130
140
150
160
170
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
INC ICC
Fontes: ACSP e FGV
Gráfico 1.4 – Índice Nacional de Confiança (INC –
ACSP) e Índice de Confiança do Consumidor (ICC –
FGV)
ICC
Set 2005 = 100 INC
110
112
114
116
118
120
122
Abr
2010
Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan
2011
Fev Mar Abr Mai
Fonte: CNI
Gráfico 1.5 – Índice Nacional de Expectativa do
Consumidor
2001 = 100
14 | Relatório de Inflação | Junho 2011
1.2 Produção
Produção industrial
A produção física da indústria aumentou 1,9% no
trimestre encerrado em abril, em relação ao fnalizado em
janeiro, quando havia crescido 0,6%, na mesma base de
comparação, de acordo com dados dessazonalizados da
Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF)
do IBGE. A indústria extrativa recuou 1,8% no período,
enquanto a de transformação assinalou expansão de 1,9%,
com ênfase no dinamismo dos segmentos material eletrônico
e equipamentos de comunicação, 15,8%; farmacêutico,
11,1%; e produtos de metal, 10,2%, neutralizado, em parte,
pelas retrações nas indústrias de fumo, 11,2%; mobiliário,
3,2%; e de máquinas para escritório e equipamentos de
informática, 3%.
A análise por categorias de uso revela que a indústria
de bens de capital cresceu 4,6% no trimestre, seguindo-se
as elevações nas produções de bens de consumo duráveis,
1,3%; bens de consumo semi e não duráveis, 1,2%; e bens
intermediários, 0,9%.
O índice de pessoal ocupado assalariado, considerados
dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal –
Empregos e Salários (Pimes) do IBGE, aumentou 0,4% no
trimestre encerrado em abril, em relação ao fnalizado em
janeiro, ante expansão de 1,9% da produção física industrial,
contribuindo para que a produtividade do fator trabalho
aumentasse 1,5% no período. A folha de pagamento real
cresceu 3,2%, na mesma base de comparação.
A Utilização da Capacidade Instalada (UCI) da
indústria de transformação atingiu 84,4% em maio, de acordo
com a Sondagem da Indústria de Transformação (SIT) da
FGV. A UCI média recuou 0,3 p.p. no trimestre fnalizado
em maio, em relação ao encerrado em janeiro, considerados
dados dessazonalizados, resultado de decréscimos
respectivos de 1,1 p.p., 0,7 p.p., 0,2 p.p. e 0,1 p.p. nas
indústrias de material de construção, bens de consumo não
duráveis, duráveis e de bens intermediários, e de aumento
de 0,3 p.p. na indústria de bens de capital.
O Índice de Confança da Indústria
2
(ICI), considerados
dados dessazonalizados da FGV, atingiu 109,9 pontos em
maio, decrescendo 1,3% em relação ao mês anterior. Embora
se mantendo em patamar de otimismo, a trajetória recente do
indicador sinaliza tendência de acomodação.
Tabela 1.2 – Produção industrial
Trimestre/trimestre anterior
1/
%
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr
Indústria geral 0,6 0,9 1,9 1,9
Por seção
Indústria extrativa 0,3 -0,5 -1,5 -1,8
Indústria de transformação 0,6 0,8 1,9 1,9
Por categoria de uso
Bens de capital 2,5 3,2 4,9 4,6
Bens intermediários 0,6 0,7 0,9 0,9
Bens de consumo 0,4 0,2 1,6 1,3
Duráveis 2,6 3,3 5,4 1,3
Semi e não duráveis -0,1 -0,2 1,1 1,2
Fonte: IBGE
1/ Dados dessazonalizados.
2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo.
100
105
110
115
120
125
130
120
130
140
150
160
170
180
190
200
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
Gráfico 1.8 – Produção industrial
1/
Bens de capital e intermediários
Bens de capital
2002 = 100
Bens de capital Bens intermediários
Fonte: IBGE
1/ Séries com ajuste sazonal.
Bens intermediários
2002 = 100
104
108
112
116
120
120
140
160
180
200
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Gráfico 1.7 – Produção industrial
1/
Bens de consumo
Duráveis
2002 = 100
Duráveis Semi e não duráveis
Fonte: IBGE
1/ Séries com ajuste sazonal.
Semi e não duráveis
2002 = 100
100
110
120
130
140
150
160
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Gráfico 1.6 – Produção industrial
1/
Indústria geral e seções
2002 = 100
Indústria geral Indústria extrativa
Indústria de transformação
Fonte: IBGE
1/ Séries com ajuste sazonal.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 15
O ICI médio da indústria de transformação recuou
2,1 pontos no trimestre encerrado em maio, em relação
ao finalizado em fevereiro, resultado de decréscimos
nas indústrias de material de cosntrução, 5,7 p.p.; bens
intermediários, 2,4 p.p.; bens de consumo não duráveis, 1,2
p.p.; e bens de consumo duráveis, 0,2 p.p., e elevação de 2,3
p.p. na indústria de bens de capital. O Índice de Gerentes de
Compras
3
(PMI), considerada a série dessazonalizada pela
Markit, atingiu 50,8 pontos em maio.
Serviços
O Índice de Confiança de Serviços (ICS), que
mensura a confança do empresariado do setor de serviços,
em patamar historicamente elevado, atingiu 133,5 pontos em
maio, ante 135,3 pontos em abril e 133,4 pontos em igual
mês de 2010. O resultado mensal do ICS refetiu as quedas de
2,1% e 0,7% registradas no Índice de Situação Atual (ISA-S)
e no Índice de Expectativas (IE-S), respectivamente.
O Índice Gerente de Compras (PMI-Serviços)
4
,
calculado pela Markit e divulgado pelo HSBC, atingiu 53,3
pontos em maio no quesito atividade de negócios, sugerindo
manutenção da tendência de elevação da atividade no setor.
O indicador sem ajuste sazonal atingiu 55,5 pontos, maior
patamar desde dezembro de 2009.
Índice de Atividade Econômica do
Banco Central – Brasil
O Índice de Atividade Econômica do Banco Central
– Brasil (IBC-Br) registrou elevação de 1,3% no trimestre
encerrado em abril, em relação ao fnalizado em janeiro,
quando crescera 1%, no mesmo tipo de comparação,
considerados dados dessazonalizados. O indicador mensal,
após registrar elevações de 0,4% em fevereiro e 0,5% em
março, aumentou 0,4% em abril.
A comparação interanual revela que o IBC-Br
cresceu 2,5% em relação a abril de 2010, ante 11,5% em
março e 7,1% em fevereiro. O indicador registrou aumento
3/ O PMI sintetiza a evolução mensal dos indicadores de novos pedidos, produção, emprego, prazo de entrega e estoque de insumos. Valores superiores
a 50 representam expansão mensal da atividade.
4/ O indicador é construído baseado em respostas mensais enviadas por executivos de cerca de 400 empresas privadas do setor de serviços, com painel
selecionado de forma a replicar a real estrutura do setor, cobrindo as atividades de transporte e comunicação, intermediação fnanceira, serviços
empresariais, serviços pessoais, informática e tecnologia da informação, e hotéis e restaurantes. Valores acima de 50 representam crescimento da
atividade.
76
78
80
82
84
86
88
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
CNI FGV
Fontes: CNI e FGV
1/ Séries com ajuste sazonal.
Gráfico 1.9 – Utilização da capacidade instalada
Indústria de transformação
%
35
40
45
50
55
60
95
105
115
125
135
145
Jan
2009
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2010
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
ICS PMI-Serviços
Fontes: FGV e Markit
ICS
PMI-Serviços
Dados dessazonalizados
Gráfico 1.10 – Índice de Confiança de Serviços
ICS e PMI-Serviços
120
125
130
135
140
145
Fev
2009
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr
Fonte: IBGE
Gráfico 1.11 – Índice de Atividade Econômica do Banco
Central
Dados dessazonalizados
2002 = 100
16 | Relatório de Inflação | Junho 2011
de 3,5% no trimestre encerrado em abril, em relação a igual
intervalo de 2010, acumulando expansão de 5,7% em 12
meses.
1.3 Mercado de trabalho
Emprego
A taxa de desemprego, considerada a Pesquisa
Mensal de Emprego (PME) do IBGE, que abrange as seis
principais regiões metropolitanas do país, atingiu 6,4% em
abril, menor valor histórico para o mês, reduzindo-se 0,1 p.p.
em relação a março e 0,9 p.p. em 12 meses. Considerados
dados dessazonalizados, a taxa média de desemprego atingiu
6,1% no trimestre encerrado em abril, mesmo patamar
registrado no trimestre encerrado em janeiro e o mais
reduzido na análise trimestral. Observaram-se, no trimestre,
elevações de 1% no total de pessoas ocupadas e de 0,9% na
População Economicamente Ativa (PEA).
De acordo com o Cadastro Geral de Empregados
e Desempregados (Caged), do Ministério do Trabalho e
Emprego (MTE), foram criados 797,8 mil postos de trabalho
no primeiro quadrimestre de 2011, ante 962,3 mil em igual
intervalo do ano anterior, dos quais 382,3 mil no setor de
serviços; 179,1 mil na indústria de transformação; e 97,3
mil na construção civil.
O rendimento médio real habitualmente recebido
do trabalho principal nas seis regiões metropolitanas
abrangidas pela PME cresceu 3,1% no trimestre encerrado
em abril, em relação a igual período em 2010, com ênfase
no aumento de 7,3% registrado no segmento de empregos
informais. A segmentação por grupos de atividade revela
que os aumentos mais acentuados nos rendimentos reais
ocorreram na indústria, 8,1%; nos serviços domésticos, 5%;
e na construção civil, 4,3%. A massa salarial aumentou 5,6%,
na mesma base de comparação.
1.4 Produto Interno Bruto
O PIB cresceu 1,3% no primeiro trimestre, em
relação ao quarto trimestre de 2010, de acordo com dados
dessazonalizados das Contas Nacionais Trimestrais do
IBGE.
5
6
7
8
9
10
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
2009 2010 2011
Gráfico 1.12 – Taxa de desemprego aberto
%
Fonte: IBGE
85
90
95
100
105
110
115
120
125
130
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
Total Com carteira
Sem carteira Conta própria
Gráfico 1.13 – Rendimento habitual médio real
Março 2002 = 100
Fonte: IBGE
Tabela 1.3 – Evolução do emprego formal
Novos postos de trabalho – Acumulado no período (em mil)
Discriminação 2010 2011
No ano 1º Trim. Abr No ano
Total 2 136,9 525,6 272,2 797,8
Indústria de transformação 485,0 127,8 51,3 179,1
Comércio 519,6 -4,6 41,6 37,0
Serviços 864,3 267,9 114,4 382,3
Construção civil 254,2 67,4 29,9 97,3
Agropecuária -25,9 40,6 28,1 68,7
Serviços ind. de util. pública 17,9 3,2 1,8 5,0
Outros
1/
22,0 23,4 5,1 28,4
Fonte: MTE
1/ Inclui extrativa mineral, administração pública e outras.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 17
A análise sob a ótica da oferta revela que o
desempenho do PIB na margem decorreu de elevações
respectivas de 3,3%, 2,2% e 1,1% no setor primário, na
indústria e nos serviços. Ressalte-se que os dois primeiros
segmentos haviam experimentado resultados negativos ou
estabilidade nos trimestres fnalizados em setembro e em
dezembro de 2010, enquanto os serviços registram trajetória
crescente desde o fnal de 2009.
Pela ótica da demanda, os crescimentos da Formação
Bruta de Capital Fixo (FBCF) e dos consumos do governo e
das famílias atingiram 1,2%, 0,8% e 0,6%, respectivamente,
ante, na mesma ordem, variações de 0,4%, -0,3% e 2,3%,
no último trimestre de 2010. Adicionalmente, ocorreram
retrações respectivas de 3,2% e 1,6% nas exportações e nas
importações.
O PIB registrou aumento de 4,2% em relação ao
primeiro trimestre de 2010, resultado de crescimentos,
segundo a ótica da produção, de 4% nos serviços; 3,5% na
indústria e de 3,1% na agropecuária. No setor terciário, as
atividades que apresentaram dinamismo mais acentuado
foram intermediação financeira, seguros, previdência
complementar e serviços relativos, 6,4%; comércio, 5,5%; e
serviços de informação, 5,1%. O desempenho da indústria foi
impulsionado, em especial, pelos crescimentos da construção
civil, 5,2%; da produção e distribuição de eletricidade, gás e
água, 4,9%; e da indústria extrativa, 4%, enquanto no setor
primário foram relevantes as expansões nas culturas de soja,
arroz, milho, algodão e fumo.
No âmbito da demanda, o componente interno
contribuiu com 5,3 p.p. para o crescimento interanual do PIB,
ante 6,6 p.p. no trimestre encerrado em dezembro de 2010,
resultado de expansões de 8,8% na FBCF, 5,9% no consumo
das famílias e 2,1% no consumo do governo. O setor
externo, traduzindo aumentos respectivos de 13,1% e 4,3%
nas importações e nas exportações, exerceu contribuição
negativa de 1,1 p.p., no período
1.5 Investimentos
Os investimentos, excluídas as variações de
estoques, aumentaram 8,8% no primeiro trimestre de 2011,
em relação a igual período do ano anterior, de acordo com
as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE. Esse resultado,
acentuadamente superior ao crescimento do PIB, constitui
indicativo importante de sustentabilidade do atual ciclo
Tabela 1.4 – Produto Interno Bruto
Trimestre ante trimestre imediatamente anterior
Dados dessazonalizados
Variação %
Discriminação 2010 2011
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri
PIB a preços de mercado 2,2 1,6 0,4 0,8 1,3
Agropecuária 2,1 2,9 -2,7 -0,7 3,3
Indústria 3,1 2,0 -0,9 0,2 2,2
Serviços 1,5 1,1 1,0 0,8 1,1
Consumo das famílias 2,0 1,1 1,7 2,3 0,6
Consumo do governo -0,1 1,7 -0,1 -0,3 0,8
Formação Bruta de
Capital Fixo 4,2 4,1 2,9 0,4 1,2
Exportação 5,6 0,1 3,9 3,3 -3,2
Importação 10,3 6,9 6,0 1,5 -1,6
Fonte: IBGE
Tabela 1.5 – Produto Interno Bruto
Trimestre ante igual trimestre do ano anterior
Variação %
Discriminação 2010 2011
I Tri II Tri III Tri IV Tri I Tri
Agropecuária 5,4 10,4 7,0 1,1 3,1
Indústria 15,1 14,1 8,3 4,3 3,5
Extrativa mineral 14,7 16,6 16,6 14,8 4,0
Transformação 17,3 14,1 7,1 2,4 2,4
Construção civil 15,1 16,6 9,6 6,2 5,2
Produção e distribuição de
eletricidade, gás e água 8,4 10,0 8,0 5,1 4,9
Serviços 6,2 6,0 4,9 4,6 4,0
Comércio 15,3 12,1 9,0 7,5 5,5
Transporte, armazenagem
e correio 12,5 11,1 7,5 5,3 4,7
Serviços de informação 2,9 3,5 4,0 4,8 5,1
Intermediação financeira,
seguros, previdência com-
plementar e serviços
relativos 9,6 10,2 11,4 11,4 6,4
Outros serviços 3,4 4,1 2,9 3,7 3,5
Atividades imobiliárias
e aluguel 1,6 1,7 1,5 1,9 1,9
Administração, saúde
e educação públicas 2,5 2,9 2,3 1,5 2,8
Valor adic. a preços básicos 8,4 8,5 5,9 4,2 3,8
Impostos sobre produtos 14,7 13,3 12,1 10,1 6,5
PIB a preços de mercado 9,3 9,2 6,7 5,0 4,2
Consumo das famílias 8,4 6,4 5,9 7,5 5,9
Consumo do governo 2,7 5,6 4,1 1,2 2,1
Formação Bruta de
Capital Fixo 28,4 28,1 21,2 12,3 8,8
Exportação 14,7 7,2 11,3 13,5 4,3
Importação 39,6 38,9 40,9 27,2 13,1
Fonte: IBGE
18 | Relatório de Inflação | Junho 2011
de crescimento econômico. Na margem, considerados
dados dessazonalizados, a FBCF cresceu 1,2% em relação
ao trimestre encerrado em dezembro de 2010, quando se
elevara 0,4%, oitavo aumento consecutivo neste tipo de
comparação.
A absorção de bens de capital aumentou 13,2% no
primeiro trimestre do ano, em relação a igual período de
2010, resultado de aumentos respectivos de 8,4%, 7,3%
e 27,1% na produção, exportação e importação desses
bens. Vale ressaltar que a evolução da indústria de bens de
capital refetiu, em especial, as expansões nos segmentos
construção civil, 24,4%, e equipamentos de transporte,
13,9%, contrastando com os recuos registrados nas indústrias
de bens agrícolas, 1,6%, e de bens destinados ao setor de
energia elétrica, 5,2%.
Os desembolsos do sistema BNDES – Banco Nacional
de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), Agência
Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES
Participações S.A. (BNDESpar) – somaram R$24,9 bilhões
no primeiro trimestre de 2011, recuando 2,2% em relação
a igual período do ano anterior. Os recursos destinados à
agropecuária e à indústria de transformação contraíram-se
19,7% e 8,4%, respectivamente, enquanto os desembolsos
para a indústria extrativa aumentaram 259,4%. Os recursos
absorvidos pelos segmentos comércio e serviços, e indústria
de transformação representaram, na ordem, 60,3% e 27,9%
do total dos desembolsos do período.
1.6 Conclusão
A economia brasileira manteve ritmo de crescimento
no primeiro trimestre do ano, com condições favoráveis
para o mercado de trabalho, consumo das famílias e
investimentos. Em 2011, as informações disponíveis
sugerem que a economia deverá crescer em ritmo menos
intenso, cenário consistente com os efeitos das ações de
política monetária e das medidas macroprudenciais adotadas
recentemente.
Tabela 1.6 – Produção industrial
Variação % sobre mesmo período do ano anterior
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr
Insumos da construção civil 6,0 12,1 -0,8 -1,9
Bens de capital 8,3 19,2 0,0 0,1
Tipicamente industrializados 5,3 -1,0 5,1 -2,0
Agrícolas -7,3 1,3 0,5 -16,0
Peças agrícolas 5,3 10,1 8,0 28,7
Construção 23,2 28,8 21,5 12,1
Energia elétrica -1,4 6,3 -17,1 -22,8
Equipamentos de transporte 8,2 30,1 5,5 7,0
Misto 7,5 15,3 -6,9 -3,5
Fonte: IBGE
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 19
A infação recuou no trimestre encerrado em maio,
com ênfase na moderação dos preços dos bens agrícolas,
neutralizada, em parte, pelos aumentos nos custos da
construção civil. A evolução dos preços ao consumidor
traduziu, em especial, o arrefecimento das pressões no
segmento de preços livres, notadamente dos grupos
alimentação e, evidenciando a exaustão do impacto dos
reajustes anuais das mensalidades escolares, educação.
Ressalte-se que as taxas de inflação ao consumidor
acumuladas em doze meses seguem em elevação, mas com
perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011.
2.1 Índices gerais
O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna
(IGP-DI), da FGV, variou 1,12% no trimestre encerrado em
maio, ante 2,33% naquele fnalizado em fevereiro, resultado
do impacto mais acentuado das desacelerações nos preços
ao consumidor e ao produtor, em relação ao do aumento na
variação dos preços da construção. Considerados períodos
de doze meses, o IGP-DI aumentou 9,14% em maio, menor
taxa desde outubro de 2010, ante 11,12% em fevereiro,
desaceleração associada, em grande parte, à trajetória do
Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA).
A elevação do IPA atingiu 0,22% no trimestre
encerrado em maio, ante 2,42% naquele fnalizado em
fevereiro, recuo decorrente, em especial, da redução
de 2,79% nos preços agrícolas, sobretudo, nos de soja,
algodão, arroz, laranja, bovinos e aves. Os preços industriais
cresceram 1,33%, ressaltando-se as elevações nos itens
minerais metálicos, 12,13%; carvão mineral, 5,88%; e
produtos farmacêuticos, 4,42%; e as retrações nos relativos
a produtos alimentícios e bebidas, 2,00%, e metalurgia
básica, 0,77%. A variação acumulada do Índice de Preços
ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna (IPA-DI)
2
Preços
Tabela 2.1 – Índices gerais de preços
Variação % mensal
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr Mai
IGP-DI 0,98 0,96 0,61 0,50 0,01
IPA 0,96 1,23 0,60 0,24 -0,63
IPC-Br 1,27 0,49 0,71 0,95 0,51
INCC 0,41 0,28 0,43 1,06 2,94
Fonte: FGV
20 | Relatório de Inflação | Junho 2011
em 12 meses atingiu 10,30% em maio, ante 13,69% em
fevereiro.
O Índice de Preços ao Consumidor (IPC) variou
2,18% no trimestre encerrado em maio, ante 2,51% naquele
terminado em fevereiro. Considerados períodos de 12 meses,
o indicador apresentou elevações de 6,02% e 6,37%, em
fevereiro e em maio, respectivamente.
O Índice Nacional de Custo da Construção (INCC)
registrou variações respectivas de 4,48% e 1,37% nos
períodos considerados. Considerados períodos de doze
meses, o INCC apresentou elevações de 7,44% em fevereiro
e de 8,52% em maio.
2.2 Índices de preços ao
consumidor
O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo
(IPCA), divulgado pelo IBGE, aumentou 2,04% no trimestre
encerrado em maio, ante 2,28% naquele fnalizado em
fevereiro. A segmentação do IPCA revela que o desempenho
trimestral do indicador refletiu a menor variação, de
2,52% para 1,69%, dos preços livres – favorecidos pelo
arrefecimento na elevação nos preços da alimentação. Por
outro lado, houve aumento, de 1,68% para 2,91%, na variação
dos preços monitorados, ressaltando-se as contribuições dos
itens taxa de água e esgoto, energia elétrica, passagem aérea,
gasolina, remédios e ônibus urbano.
A trajetória dos preços livres refetiu os impactos
das reduções, de 3,55% para 2,08%, na variação dos preços
de bens e serviços não comercializáveis que refetiram,
sobretudo, a sazonalidade dos preços nos segmentos
alimentos in natura e educação, e de 1,36% para 1,23% na
relativa aos preços comercializáveis.
Considerados períodos de doze meses, o IPCA
registrou variação de 6,55% em maio, ante 6,01% em
fevereiro, resultado do recuo, de 7,17% para 6,80%, na
variação dos preços livres, e do aumento, de 3,29% para
5,96%, na dos monitorados. Assinale-se que a trajetória
dos preços livres evidencia a redução nos preços dos bens
duráveis e a desaceleração recente nos preços de não
duráveis, contrastando com a maior variação, de 8,39% para
8,54%, dos preços dos serviços, que refetiu, em especial, as
contribuições dos aumentos respectivos de 10,33% e 8,72%
nos itens empregado doméstico e serviços de educação.
0,0
0,4
0,8
1,2
1,6
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 2.2 – Evolução do IPCA
Variação % mensal
IPCA Monitorados Livres
Fonte: IBGE
-6
-4
-2
0
2
4
6
Jan
2009
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2010
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
Agrícola Industrial
Gráfico 2.1 – Evolução do IPA (10, M e DI) – Agrícola
e industrial
Variação % mensal
Fonte: FGV
Tabela 2.2 – Preços ao consumidor
Variação % mensal
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr Mai
IPCA 0,83 0,80 0,79 0,77 0,47
Livres 0,79 0,93 0,68 0,56 0,44
Comercializáveis 0,43 -0,02 0,27 0,60 0,36
Não comercializáveis 1,10 1,78 1,05 0,52 0,50
Serviços 0,87 2,28 0,85 0,54 0,59
Monitorados 0,94 0,47 1,05 1,29 0,55
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 21
O índice de difusão atingiu, em média, 64,15% no
trimestre encerrado em maio (62,76% em igual período do ano
anterior), ante 64,41% naquele fnalizado em fevereiro.
2.3 Monitorados
Os preços monitorados aumentaram 2,91% no
trimestre fnalizado em maio, respondendo por 0,84 p.p.
da variação de 2,04% registrada pelo IPCA no período,
com ênfase nas pressões exercidas pelos reajustes nos
itens gasolina, remédios, ônibus urbano e passagem aérea.
Adicionalmente, as tarifas de energia elétrica aumentaram
2,16%, com elevações em Recife, 7,20%; Salvador, 8,31%;
Porto Alegre, 4,02%; e Belo Horizonte, 4,58%. Por sua vez,
os preços das passagens de ônibus interestadual recuaram
2,11%.
A variação dos preços monitorados atingiu 4,37% nos
cinco primeiros meses do ano, ante 1,59% em igual período
do ano anterior, enquanto, considerados períodos de doze
meses, totalizou 5,96% em maio, ante 3,29% em fevereiro.
2.4 Núcleos
O núcleo por exclusão
5
variou 1,77% no trimestre
encerrado em maio, ante 2,34% naquele terminado em
fevereiro. Em doze meses, a variação atingiu 6,30% em maio,
ante 5,92% em fevereiro. O núcleo calculado por médias
aparadas com suavização
6
registrou aumentos respectivos
de 1,74% e 1,47% nos trimestres considerados, acumulando
variações em doze meses de 5,86% em maio e 5,70% em
fevereiro. O núcleo de dupla ponderação
7
cresceu 1,98% no
trimestre fnalizado em maio, ante 2,23% naquele encerrado
em fevereiro, enquanto, consideradas variações em doze
meses, aumentou 6,68% em maio, ante 6,07% em fevereiro.
O núcleo de infação do IPC da FGV, calculado pelo
método das médias aparadas com suavização, aumentou
1,47% no trimestre encerrado em maio, ante 1,29% naquele
52
55
58
61
64
67
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 2.3 – Índice de difusão do IPCA
Proporção do número de subitens com aumentos
Média móvel trimestral
%
Fonte: IBGE
5/ Calculado a partir da exclusão de dez itens do subgrupo alimentação no domicílio (tubérculos, raízes e legumes; cereais, leguminosas e oleaginosas;
hortaliças e verduras; frutas; carnes; pescados; açúcares e derivados; leites e derivados; aves e ovos; e óleos e gorduras) e dos itens combustíveis
domésticos e veiculares.
6/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador exclui os itens cuja variação mensal se situe, na distribuição, acima do percentil 80 ou abaixo do
percentil 20, além de suavizar ao longo de doze meses a futuação de itens cujas variações são concentradas em poucos períodos do ano.
7/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador consiste na reponderação dos pesos originais – baseados na importância de cada item para a cesta
do IPCA – pelos respectivos graus de volatilidade relativa, um procedimento que reduz a importância dos componentes mais voláteis.
Tabela 2.3 – Preço ao consumidor
Variação % mensal
Discriminação Pesos 2011
Jan Fev Mar Abr Mai No ano
IPCA 100,00 0,83 0,80 0,79 0,77 0,47 3,71
Livres 70,94 0,78 0,93 0,68 0,56 0,44 2,99
Monitorados 29,06 0,94 0,47 1,05 1,29 0,55 4,37
Principais itens
Gasolina 4,18 0,62 0,50 1,97 6,26 0,85 10,50
Ônibus urbano 3,90 4,13 1,30 0,95 0,22 0,79 7,56
Gás encanado 0,10 6,21 1,13 0,07 0,00 -0,12 7,36
Água e esgoto 1,58 0,07 0,42 0,66 1,00 2,32 4,54
Remédios 2,77 -0,06 -0,22 0,15 2,41 1,20 3,50
Telefone celular 1,27 0,00 1,69 0,67 0,02 0,83 3,24
Gás veicular 0,10 -1,95 -0,36 1,25 1,35 2,74 3,00
Plano de saúde 3,45 0,59 0,59 0,59 0,59 0,59 2,99
Energia elétrica 3,12 -0,38 0,09 0,34 0,94 0,87 1,87
Óleo diesel 0,08 0,71 0,65 0,37 0,07 -0,03 1,78
Gás de bujão 1,14 0,12 0,03 0,29 0,08 0,21 0,73
Pedágio 0,12 0,15 0,02 0,00 0,00 0,00 0,17
Fonte: IBGE
Tabela 2.4 – Preços ao consumidor e seus núcleos
Variação % mensal
Discriminação 2011
Jan Fev Mar Abr Mai
IPCA (cheio) 0,83 0,80 0,79 0,77 0,47
Exclusão 0,76 0,96 0,70 0,52 0,54
Médias aparadas com suavização 0,54 0,40 0,49 0,60 0,64
Dupla ponderação 0,80 0,70 0,70 0,68 0,59
IPC-Br (cheio) 1,27 0,49 0,71 0,95 0,51
Médias aparadas 0,41 0,32 0,43 0,55 0,48
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV
22 | Relatório de Inflação | Junho 2011
fnalizado em fevereiro. Considerados períodos de doze
meses, o indicador registrou aumentos de 5,13% em maio
e de 5,02% em fevereiro.
2.5 Expectativas de mercado
De acordo com a Pesquisa Focus – Relatório de
Mercado de 3 de junho, as medianas das projeções relativas
às variações anuais do IPCA para 2011 e 2012 atingiram
6,2% e 5,1%, respectivamente, ante 6% e 5%, ao fnal de
março. A mediana das expectativas para a infação doze
meses à frente – suavizada – situou-se em 5,04%, ante 5,34%
em 31 de março.
A mediana relativa à variação do Índice Geral de
Preços – Mercado (IGP-M) para 2011 deslocou-se de 6,9%,
ao fnal de março, para 6,7%, em 3 de junho, e a referente ao
IPA-DI, de 7,4% para 6,7%. No mesmo período, a mediana
da variação para 2012 do IGP-M passou de 4,9% para 5,0%,
e a relativa ao IPA-DI, de 4,8% para 4,7%.
A mediana, para 2011, das expectativas relacionadas
à evolução dos preços administrados ou monitorados por
contratos atingiu 5% em 3 de junho, ante 4,6% ao fnal de
março. Para 2012, as projeções mantiveram-se em 4,5%.
A mediana da taxa de câmbio projetada pelo
mercado para o fnal de 2011 passou de R$1,70/US$, ao
fnal de março, para R$1,61/US$, em 3 de junho, enquanto
a relativa ao fnal de 2012 foi revisada de R$1,75/US$ para
R$1,70/US$. As medianas das projeções para as taxas de
câmbio médias em 2011 e em 2010 recuaram, na ordem, de
R$1,67/US$ e R$1,73/US$, em 31 de março, para R$1,61/
US$ e R$1,67/US$, em 3 de junho.
2.6 Conclusão
O comportamento dos preços ao consumidor nos
últimos meses refetiu, em parte, o esgotamento de pressões
sazonais relacionadas ao grupo educação e a desaceleração
dos preços livres, em especial, no grupo alimentação. Vale
ressaltar, entretanto, que a infação acumulada em doze
meses deve permanecer em patamar elevado, mas com
tendência de recuo no segundo semestre.
4
5
6
7
Fev
2009
Mai Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 2.4 – Núcleos de inflação
Variação % em 12 meses
IPCA Exclusão
Médias aparadas
com suavização
Dupla ponderação
Fontes: IBGE e Banco Central
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 23
A evolução dos preços dos serviços, em
ambiente de aumento da massa salarial real e relativa
rigidez de oferta de serviços no curto prazo, vem
se destacando entre os principais determinantes
da inflação plena. Nessas circunstâncias, este
boxe objetiva contribuir para a compreensão do
desempenho recente dos preços ao consumidor, ao
analisar a trajetória de indicadores que identifcam
pressões de demanda e de custos sobre o setor de
serviços.
A análise de pressões de custos no segmento
serviços considera a evolução dos índices de
produtividade e de salários reais
1
, estimados segundo
a metodologia apresentada no boxe “Salário Real
e Produtividade: alterações recentes”, do Boletim
Regional de abril de 2011
2
. Observe-se que os
serviços considerados nesta análise correspondem
a 23,7% da cesta do Índice Nacional de Preços
ao Consumidor Amplo (IPCA), uma vez que não
incluem todos os serviços contemplados pelo índice,
em especial: (i) os serviços constantes do grupo de
monitorados e administrados por contrato, a exemplo
de transportes públicos, e (ii) os serviços em que
salários têm pouca relevância na composição dos
custos, a exemplo de aluguéis.
O Gráfico 1 apresenta a evolução dos
indicadores de produtividade e de salários reais,
ressaltando-se o descolamento mais acentuado
entre as duas trajetórias a partir do início de 2010.
Considerando 2007 como base, o índice do salário
Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços
no IPCA
1/ Para o cálculo dos índices de produtividade e de salários reais, foi considerada a atividade “Outros Serviços”, das Contas Nacionais Trimestrais,
que abrange serviços prestados às empresas, saúde/educação mercantis, serviços às famílias e associativas, alojamento e alimentação, manutenção
e reparação e serviços domésticos.
2/ Em relação aos dados, foram incluídos, neste boxe, os referentes à Pesquisa Mensal de Emprego (PME) da Região Metropolitana de Curitiba (RMC),
elevando a abrangência dos indicadores de população ocupada e rendimentos médios de 39% para 42% do PIB nacional, de acordo com dados do
Produto Interno Bruto dos Municípios, estimados pelo IBGE para 2008
98
102
106
110
114
118
I
2008
II III IV I
2009
II III IV I
2010
II III IV I
2011
Produtividade Salário real
Gráfico 1 – Brasil – Serviços (cesta IPCA)
2007 = 100
24 | Relatório de Inflação | Junho 2011
real atingiu 117,6 no primeiro trimestre de 2011,
patamar 13,1 p.p. superior ao relativo ao índice da
produtividade.
Esse afastamento, que pode ser atribuído
a um ambiente em que prevalece certa rigidez de
oferta, está associado essencialmente à evolução dos
salários reais no segmento. A propósito, conforme o
Gráfco 2, os salários reais, após registrarem relativa
estabilidade de 2003 a 2006, passaram a apresentar
correções semelhantes às do salário mínimo,
registrando-se
3
aumentos reais respectivos de 5%
e 6,7%, em 2009; 6,6% e 7,7% em 2010; e 4,3% e
3,8% em 2011.
Pelo lado da demanda, a análise de pressões
no segmento de serviços é conduzida a partir da
comparação entre a oferta do segmento de serviços
considerados na cesta do IPCA e a demanda potencial
por tais serviços.
O indicador de oferta corresponde à
agregação do Valor Adicionado Bruto (VAB) dos
subsetores outros serviços e atividades imobiliárias
e aluguéis, das contas nacionais trimestrais. O
indicador de demanda potencial por serviços (DPS)
admite condições usuais de maximização de utilidade
dos agentes sujeita a restrição orçamentária, com a
participação de um bem i na cesta de consumo de
uma família k como função dos preços, da renda
e do quadrado da renda (modelo QUAIDS)
4
, com

representando a participação; p, os preços; e w,
a renda:
(1)
O Gráfco 3 apresenta, no eixo das abscissas,
os percentis das famílias ordenadas de acordo com
a renda domiciliar per capta do trabalho e, no eixo
das ordenadas, a participação da despesa de serviços
na despesa total das famílias. Identifca-se, segundo
dados de 2008 da Pesquisa de Orçamentos Familiares
(POF), do IBGE, aumento do peso dos serviços
nas despesas das famílias com níveis mais altos de
renda, especifcamente, dos itens serviços pessoais
(empregada doméstica, cabeleireiro, entre outros),
0
5
10
15
20
25
30
0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100
Gráfico 3 – Participação dos serviços no consumo
das famílias por percentil da distribuição da renda
domiciliar per capita (%)
Fonte: IBGE (POF-2008)
3/ Consideradas médias dos trimestres encerrados em março do ano t e em dezembro do ano t-1.
4/ Modelo QUAIDS: Blundell, R.; Pashardes, P.; Weber, G. What do we learn about consumer demand patterns from micro data? The American
Economic Review, 83(3), p. 570-597, June 1993
θ
( )
k k
j i
k
i
w w p f ) ( ,
2
, ,
= θ

60
70
80
90
100
110
120
I
2003
III I
2004
III I
2005
III I
2006
III I
2007
III I
2008
III I
2009
III I
2010
III I
2011
Salário mínimo nacional Salário serviços – IPCA
Gráfico 2 – Salários reais
2007 = 100
Fontes: IBGE (PME) e MTE
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 25
educação e saúde. Ressalte-se, ainda, que, de acordo
com o exercício, a demanda por serviços se apresenta
mais sensível a aumentos de renda das famílias de
renda mais alta.
A estimativa dos pesos do setor de serviços
no orçamento familiar permite, portanto, relacionar
o consumo de serviços com a renda domiciliar per
capita, que foi segmentada em decis. Assumindo, por
simplicidade, que as mudanças dos preços relativos
no período analisado não implicaram alterações
relevantes no comportamento do consumidor, a DPS
é dada pela expressão (2), explicita a participação
dos serviços, , como função da renda
domiciliar per capita média do k-ésimo decil no
trimestre t:
(2)
Com base nos pressupostos acima, a evolução
da oferta e da demanda “potencial” para o segmento
de serviços considerados no IPCA encontra-se
no Gráfico 4. Observe-se que, após registrarem
aumentos semelhantes até o terceiro trimestre de
2007, a oferta se expandiu à taxa média de 0,8%
a.t. até o quarto trimestre de 2010 e a DPS, de 2,5%
a.t. Esse descompasso é consistente com a visão de
que houve mudanças nos padrões de consumo das
famílias em decorrência da ascensão social de parte
da população, bem como com a hipótese de certa
rigidez da oferta.
Em síntese, este boxe contribui para o
entendimento da dinâmica recente dos preços ao
consumidor, ao analisar a trajetória de indicadores
que identifcam pressões de demanda e de custos
sobre o setor de serviços. Os indicadores de pressões
de custo sugerem, no período considerado, ganhos
de produtividade inferiores aos aumentos reais
de salário, o que, em parte, seria explicado pela
vinculação dos salários do setor ao salário mínimo,
que, em termos reais, aumentou 76,5% no período
amostral. Adicionalmente, o exercício sugere que
pressões de demanda observadas a partir do fnal de
2007 teriam contribuído para o descolamento entre
a infação de serviços e a plena.
) (
k
t
w f = θ
∑ =
=
k
t k t
w DPS θ
10
1
48
49
50
51
52
53
54
55
90
100
110
120
130
140
150
160
170
180
I
2003
III I
2004
III I
2005
III I
2006
III I
2007
III I
2008
III I
2009
III I
2010
III I
2011
Demanda potencial Oferta
Gráfico 4 – Serviços (cesta IPCA) – Pressões de
demanda
2003 = 100
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 27
3.1 Crédito
As operações de crédito do sistema financeiro
registraram moderação no trimestre encerrado em maio,
evolução consistente com as ações de política monetária e
ações macroprudenciais recentemente implementadas. Vale
ressaltar que esse movimento ocorre em cenário de elevação
das taxas de juros e spreads bancários, relativa estabilidade
dos prazos médios das carteiras e aumento marginal das
taxas de inadimplência.
O crescimento do crédito se mostrou equilibrado
entre as carteiras fundamentadas em recursos livres e em
recursos direcionados, observando-se relativo arrefecimento
nas contratações por parte das famílias, as mais afetadas pelas
medidas, em particular, no que se refere a fnanciamentos de
veículos e crédito pessoal. No segmento de pessoas jurídicas,
apresentaram maior dinamismo as modalidades capital de
giro e conta garantida.
O saldo total das operações de crédito, computados
recursos livres e direcionados, atingiu R$1.804 bilhões
em maio, elevando-se 4% no trimestre e 20,4% em doze
meses, e passando a representar 46,9% do PIB, ante 46,2%
em fevereiro e 44% em igual período do ano anterior.
As representatividades dos bancos públicos, dos bancos
privados nacionais e das instituições estrangeiras no total
das operações de crédito totalizaram 41,8%, 41% e 17,2%,
respectivamente, registrando, na ordem, variações trimestrais
de -0,2 p.p., 0,3 p.p. e -0,1 p.p.
O crédito ao setor privado somou R$1.736 bilhões
em maio, expandindo-se 4,2% no trimestre e 20,8% em
doze meses. Os fnanciamentos destinados ao comércio,
somaram R$183,9 bilhões, aumentando 4,4% no trimestre.
As operações relacionadas à indústria cresceram 3,5%, para
R$378,5 bilhões, com relevância para os ramos de siderurgia,
energia e agronegócios. As operações direcionadas a
outros serviços, evidenciando a demanda dos segmentos
3
Políticas creditícia, monetária e fiscal
Tabela 3.1 – Evolução do crédito
R$ bilhões
Discriminação 2011 Variação %
Fev Mar Abr Mai 3 12
meses meses
Total 1 735,0 1 753,6 1 776,6 1 804,5 4,0 20,4
Recursos livres 1 132,9 1 145,1 1 161,5 1 179,6 4,1 18,1
Direcionados 602,0 608,6 615,2 624,9 3,8 25,1
Participação %:
Total/PIB 46,2 46,4 46,6 46,9
Rec. livres/PIB 30,2 30,3 30,5 30,6
Rec. direc./PIB 16,0 16,1 16,1 16,2
15
30
45
Público Privado nacional Estrangeiro
Mai 2010 Mai 2011
Gráfico 3.1 – Crédito segundo controle do capital das
instituições financeiras
% do saldo
4,1
20,9
7,2
7,8
9,9
32,8
17,3
3,8
21,0
8,9
7,2
10,2
32,1
16,8
0
5
10
15
20
25
30
35
Setor
público
Indústria Habi-
tação
Rural Comér-
cio
PF Outros
serviços
Mai 2010 Mai 2011
Gráfico 3.2 – Crédito para atividades econômicas
Composição %
28 | Relatório de Inflação | Junho 2011
transportes, consultoria de negócios e energia, atingiram
R$303,3 bilhões, expandindo-se 3,2% no trimestre.
O volume de crédito ao setor público situou-se em
R$68,2 bilhões, recuando 0,3% no trimestre, mas registrando
alta de 10,4% em doze meses. A redução trimestral refetiu
a diminuição de 3,8% no saldo das operações envolvendo
o governo federal e a expansão de 3,3% na dívida bancária
dos estados e municípios, que, traduzindo o impacto
de financiamentos do BNDES para investimentos em
infraestrutura urbana, na esfera estadual, totalizou R$34,8
bilhões.
O volume de provisões constituídas pelas instituições
fnanceiras somou R$100,7 bilhões em maio, equivalendo
a 5,6% do total da carteira de empréstimos do sistema
fnanceiro. O saldo provisionado cresceu 4,5% no trimestre,
em linha com o aumento de 0,1 p.p. na taxa de inadimplência
do sistema fnanceiro, que atingiu 3,4%.
Operações de crédito com recursos
direcionados
Os créditos direcionados totalizaram R$624,9
bilhões em maio, expandindo-se 3,8% no trimestre e 25,1%
em doze meses. Os financiamentos habitacionais com
recursos da caderneta de poupança e do Fundo de Garantia
do Tempo de Serviço (FGTS) somaram R$151,8 bilhões,
registrando aumentos respectivos de 9,9% e 48,2%, nas bases
de comparação mencionadas. Incluídos os fnanciamentos
com recursos livres, o volume de crédito habitacional
totalizou R$161,4 bilhões, correspondendo a 4,2% do PIB
e elevando-se 10,3% no trimestre e 49,8% em doze meses.
O crédito rural, excluídas as operações do BNDES,
atingiu R$90,4 bilhões, com aumentos de 4,4% no trimestre
e de 10,7% em doze meses. A expansão trimestral refetiu,
em especial, o impacto dos aumentos respectivos de 3,8%
e 3,1% nos segmentos custeio e investimento, neutralizado,
em parte, pelo recuo de 4,3% nas operações destinadas à
comercialização. As participações dessas modalidades no
total do crédito rural situaram-se, respectivamente, em
40,7%, 51% e 8,3%.
Os fnanciamentos do BNDES, consideradas as
operações diretas e os repasses a instituições fnanceiras,
atingiram R$368,2 bilhões em maio, aumentando 1,3%
no trimestre e 21,2% em doze meses. Os desembolsos
Tabela 3.3 – Desembolsos do BNDES
R$ milhões
Discriminação Jan-mar Variação %
2010 2011
Total 25 463 24 898 -2,2
Indústria 7 811 7 751 -0,8
Extrativa 223 800 258,7
Produtos alimentícios 2 526 1 703 -32,6
Veículo, reboque e carroceria 615 504 -18,0
Coque, petróleo e combustível 467 639 36,8
Produtos químicos 319 484 51,7
Equipamentos de transportes 444 398 -10,4
Comércio/serviços 15 010 15 026 0,1
Transporte terrestre 6 039 6 274 3,9
Eletricidade e gás 2 511 2 189 -12,8
Comércio 2 240 2 249 0,4
Atividades auxiliares de transportes 488 599 22,7
Construção 1 254 1 282 2,2
Telecomunicações 115 123 6,8
Agropecuária 2 642 2 121 -19,7
Fonte: BNDES
Tabela 3.2 – Crédito com recursos direcionados
R$ bilhões
Discriminação 2011 Variação %
Fev Mar Abr Mai 3 12
meses meses
Total 602,0 608,6 615,2 624,9 3,8 25,1
BNDES 363,4 363,7 364,6 368,2 1,3 21,2
Direto 179,7 178,6 178,0 179,4 -0,2 9,0
Repasses 183,7 185,2 186,6 188,8 2,8 35,6
Rural 86,6 88,6 89,7 90,4 4,4 10,7
Bancos e agências 82,0 83,4 84,6 85,1 3,8 9,9
Cooperativas 4,6 5,2 5,1 5,3 14,1 24,9
Habitação 138,1 142,2 146,6 151,8 9,9 48,2
Outros 13,9 14,1 14,2 14,5 4,2 24,7
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 29
acumulados no primeiro trimestre do ano somaram R$24,9
bilhões, recuando 2,2% em relação a igual período de 2010,
evolução condicionada, fundamentalmente, pelo recuou de
19,7% nas contratações do setor agropecuário. As concessões
para micro, pequenas e médias empresas foram responsáveis
por 44,8% do total desembolsado no trimestre.
Operações de crédito com recursos
livres
O estoque das operações de crédito com recursos
livres somou R$1.180 bilhões em maio, aumentando 4,1%
no trimestre e 18,1% em doze meses. A carteira das pessoas
jurídicas totalizou R$586,7 bilhões, crescendo 4,4% no
trimestre e 17,8% em doze meses, com ênfase no dinamismo
das modalidades capital de giro e conta garantida. A carteira
de pessoas físicas somou R$592,8 bilhões, com expansões
de 3,8% no trimestre e de 18,4% em doze meses, ante, na
ordem, 4% e 19,4% no trimestre encerrado em fevereiro,
ressaltando-se que a desaceleração registrada na variação
trimestral evidenciou, em especial, o decréscimo de 10,4%
nas concessões para aquisição de bens, sobretudo, de
veículos.
Taxa de juros e inadimplência
A taxa média de juros do crédito referencial atingiu
40% a.a. em maio, aumentando 1,9 p.p. no trimestre e 5,1 p.p.
em doze meses. A trajetória ascendente refetiu os impactos
das medidas macroprudenciais adotadas recentemente e
dos aumentos da taxa básica de juros. Nesse contexto, o
spread bancário situou-se em 27,9 p.p., crescendo 1,8 p.p.
no trimestre e 3,9 p.p. em doze meses.
A taxa média de juros no segmento de pessoas físicas
atingiu 46,8% em maio, elevando-se 3 p.p. no trimestre e 5,3
p.p. em doze meses, ressaltando-se os aumentos trimestrais
respectivos de 3,1 p.p. e 1,7 p.p. nas modalidades aquisição
de veículos e crédito pessoal. A taxa relativa ao segmento
de pessoas jurídicas atingiu 31,1%, aumentando 0,5 p.p. no
trimestre e 4,2 p.p. em doze meses.
A taxa de inadimplência relativa ao crédito
referencial, considerados atrasos superiores a noventa dias,
situou-se em 5,1% em maio, variando 0,4 p.p. no trimestre
e mantendo estabilidade em doze meses. A evolução
Tabela 3.4 – Crédito com recursos livres
R$ bilhões
Discriminação 2011 Variação %
Fev Mar Abr Mai 3 12
meses meses
Total 1 132,9 1 145,1 1 161,5 1 179,6 4,1 18,1
Pessoa jurídica 561,8 569,0 578,5 586,7 4,4 17,8
Referencial
1/
471,0 476,4 484,9 492,2 4,5 18,9
Rec. domésticos 419,1 424,9 431,5 435,8 4,0 20,5
Rec. externos 51,9 51,5 53,4 56,4 8,8 8,1
Leasing
2/
39,1 38,7 37,6 37,1 -5,1 -19,1
Rural
2/
3,5 3,2 3,3 3,4 -3,9 -3,2
Outros
2/
48,1 50,7 52,7 54,1 12,3 54,7
Pessoa física 571,2 576,0 583,0 592,8 3,8 18,4
Referencial
1/
437,0 443,0 451,3 460,7 5,4 27,4
Cooperativas 26,5 26,7 27,2 27,6 4,3 21,0
Leasing 42,2 40,5 39,1 37,8 -10,3 -33,8
Outros 65,5 65,7 65,3 66,7 1,8 12,3
1/ Crédito referencial para taxas de juros, definido pela Circular nº 2.957,
de 30 de dezembro de 1999.
2/ Operações lastreadas em recursos domésticos.
24
26
28
30
32
36
40
44
48
52
Mai 2009 Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Média pessoas físicas Média pessoas jurídicas
Gráfico 3.3 – Taxas das operações de crédito com
recursos livres
% a.a. – Pessoas jurídicas
% a.a. – Pessoas físicas
25
30
35
40
45
50
10
14
18
22
26
30
34
Mai 2009 Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Média PJ PF
p.p. – PF
Gráfico 3.4 – Spread médio das operações de crédito
com recursos livres
p.p. – Média e PJ
30 | Relatório de Inflação | Junho 2011
trimestral refetiu as elevações respectivas de 0,6 p.p. e
0,3 p.p. registradas nos segmentos de pessoas físicas e de
pessoas jurídicas. Os atrasos de 15 a 90 dias apresentaram
acréscimos trimestrais respectivos de 0,4 p.p. e de 0,1 p.p.
nos segmentos mencionados, situando-se, na ordem, em
6,3% e 2,2%.
3.2 Agregados monetários
Os meios de pagamento restritos (M1) registraram
saldo médio diário de R$249,8 bilhões em maio. O recuo
de 2,9% relativamente a fevereiro refetiu as retrações
registradas nos saldos médios do papel-moeda em poder
do público, 3,1%, e dos depósitos à vista, 2,7%, enquanto a
expansão anual de 7,9% decorreu de acréscimos respectivos
de 11,1% e 5,6%. O saldo médio da base monetária atingiu
R$177,6 bilhões, com redução trimestral de 3,4% e aumento
anual de 11,1%.
Considerados saldos em fnal de período, a base
monetária totalizou R$178,3 bilhões em maio. A retração
trimestral de R$7,3 bilhões refetiu o impacto contracionista
das operações com o Tesouro Nacional, R$38,6 bilhões; das
operações com títulos públicos federais, R$1,9 bilhão; e dos
recolhimentos compulsórios, R$1,2 bilhão, neutralizado, em
parte, pelas compras líquidas de divisas pelo Banco Central,
R$31,7 bilhões, e pelos ajustes nas operações do Banco
Central no mercado de derivativos, R$1,1 bilhão.
Os meios de pagamento, no conceito M2, somaram
R$1,4 trilhão, aumentando 4,3% no trimestre e 21,6%
em doze meses, enquanto o M3 atingiu R$2,7 trilhões,
representando altas de 3,4% e 19,7% nos mesmos períodos
e o M4, R$3,2 trilhões, elevando-se, na ordem, 3,3% e
19,2%.
Taxas de juros reais e expectativas de
mercado
A curva da taxa de juros futuros dos contratos de
swap DI x pré de prazo mais curto apresentou aumento
ao longo do trimestre e, ao fnal de maio, tendência de
estabilidade, passando a acompanhar os contratos de prazo
mais longo. A taxa de juros futuros dos contratos de swap DI
x pré de 360 dias registrou queda de 129 p.b. no trimestre,
atingindo 12,4% a.a. ao fnal de maio.
0
30
60
90
120
150
180
210
240
270
300
Mai
2008
Set Jan Mai
2009
Set Jan Mai
2010
Set Jan Mai
2011
R$ bilhões
Base monetária M1
Gráfico 3.6 – Base monetária e meios de pagamento –
Média dos saldos diários
5
10
15
20
25
30
35
40
45
Nov Fev Mai
2009
Ago Nov Fev Mai
2010
Ago Nov Fev Mai
2011
%
M2 M3 M4
Gráfico 3.7 – Meios de pagamento ampliados
Variação percentual em 12 meses
1
3
5
7
9
Mai
2009
Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Gráfico 3.5 – Taxa de inadimplência
1/
%
Média PJ PF
1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.
10,0
10,5
11,0
11,5
12,0
12,5
13,0
3.12
2010
4.1
2011
2.2 2.3 1.4 3.5 31.5
% a.a.
Gráfico 3.8 – Taxas de juros
Selic Swap DI x Pré 30 dias
Swap DI x Pré 360 dias
Fonte: BM&F
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 31
A taxa Selic real ex-ante para os próximos doze
meses, calculada a partir da pesquisa Relatório de Mercado
de 31 de maio, atingiu 7% a.a, ante 6,5% a.a. ao fnal de
fevereiro. Contribuiu para esse resultado principalmente
a redução de 5,6%, em abril, para 5,1%, em maio, das
expectativas para a variação do IPCA nos próximos doze
meses.
Mercado de capitais
O Índice da Bolsa de Valores de São Paulo
(Ibovespa) apresentou acentuada volatilidade ao longo
do trimestre, atingindo 64.620 pontos no fnal de maio.
O valor de mercado das empresas listadas no índice se
manteve estável em R$1,9 trilhão, enquanto a média diária
do volume transacionado diminuiu 4,2% em relação ao
trimestre anterior. Avaliado em dólares, o Ibovespa subiu
0,8% no trimestre, enquanto os índices Dow Jones e Nasdaq
elevaram-se 2,8% e 1,9%, respectivamente.
O financiamento das empresas no mercado
de capitais, mediante emissões de ações, debêntures,
notas promissórias e colocação de recebíveis de direitos
creditórios, totalizou R$13,6 bilhões até maio de 2011, ante
R$23,2 bilhões em igual período de 2010, ressaltando-se a
contração, de R$10,3 bilhões para R$2 bilhões, nas emissões
de debêntures.
3.3 Política fiscal
O governo elevou a alíquota do Imposto sobre
Operações Financeiras (IOF) incidente sobre compras de
bens e serviços realizadas no exterior com cartão de crédito
para 6,38%, ao fnal de março. Adicionalmente, introduziu,
em abril, a cobrança de IOF de 6% sobre as operações
de empréstimos externos, contratadas na forma direta ou
mediante a emissão de títulos no mercado internacional com
prazo inferior a dois anos, e aumentou, de 1,5% para 3%, a
alíquota sobre as operações de crédito domésticas com pessoas
físicas, exceto as referentes a fnanciamentos imobiliários.
Objetivando aumentar o nível de formalização dos
microempresários, foi editada, em abril, medida provisória
reduzindo, de 11% para 5% do valor do salário mínimo, a
alíquota de contribuição previdenciária a que está sujeito o
4,0
4,5
5,0
5,5
6,0
6,5
7,0
7,5
8,0
Mar
2010
Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
Gráfico 3.9 – Taxa de juros ex-ante deflacionada pelo
IPCA para 12 meses
% a.a.
55 000
60 000
65 000
70 000
75 000
27.5
2010
13.7 25.8 8.10 25.11 11.1
2011
24.2 12.4 27.5
Gráfico 3.10 – Ibovespa
Pontos
Fonte: Bovespa
70
80
90
100
110
120
130
Jan
2010
Mar Mai Jul Set Nov Jan
2011
Mar Mai
Gráfico 3.11 – Bolsas de valores
Dez 2009 = 100
Ibovespa (R$) Dow Jones Nasdaq
0
2 000
4 000
6 000
8 000
10 000
12 000
14 000
Ações Notas
promissórias
Direitos
creditórios
Debêntures
2008 2009 2010 2011
Fonte: CVM
Gráfico 3.12 – Emissões primárias no mercado de
capitais
R$ milhões – Acumulado até Maio
32.593
32 | Relatório de Inflação | Junho 2011
empresário individual com receita bruta anual de até R$36
mil.
O governo encaminhou ao Congresso Nacional
projeto de lei de diretrizes orçamentárias para 2012. A meta de
superávit primário para o setor público consolidado foi fxada
em R$139,8 bilhões, 3,1% do PIB estimado para aquele ano,
dos quais 2,15% na esfera do Governo Central e 0,95% na
relativa aos governos regionais. O projeto prevê, de forma
semelhante ao ocorrido nos últimos anos, a possibilidade de
abatimento da meta de superávit das despesas relativas ao
Programa de Aceleração do Crescimento (PAC), estimadas
em 0,9% do PIB.
Necessidades de financiamento do
setor público
O superávit primário do setor público consolidado
atingiu R$57,3 bilhões, 4,54% do PIB, no primeiro
quadrimestre de 2011, ante 3,50% do PIB no período
correspondente do ano anterior. Essa evolução refetiu o
aumento dos superávits do Governo Central e dos governos
regionais, neutralizado, em parte, pela inversão, de superávit
para défcit, no resultado das empresas estatais.
A receita bruta do Governo Federal totalizou R$249,9
bilhões no quadrimestre, elevando-se 18%, 1 p.p. do PIB,
em relação a igual período de 2010. Esse resultado também
refete a base deprimida, haja vista que isenções tributárias
introduzidas durante a crise de 2008/2009 ainda estavam
em vigor no primeiro trimestre de 2010. A arrecadação do
Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI), refetindo os
aumentos da produção industrial e das importações, cresceu
30,1%, enquanto a relativa ao Imposto de Renda – Pessoa
Jurídica, evidenciando o desempenho favorável das empresas
no último trimestre de 2010 e o impacto da declaração de
ajuste relativa àquele ano, elevou-se 25,8%.
As despesas do Tesouro Nacional totalizaram
R$135,3 bilhões no quadrimestre finalizado em abril,
aumentando 9,5% em relação a igual intervalo de 2010.
Os gastos com pessoal e encargos cresceram 11%,
impulsionados pela elevação de R$4,8 bilhões das despesas
no Poder Executivo, e os referentes a custeio e capital, 8%,
destacando-se o aumento de 39,3% nos dispêndios com o
PAC. Consideradas como proporção do PIB, as despesas com
pessoal e as relativas a custeio e capital registraram recuos
respectivos de 0,04 p.p. e 0,23 p.p., no período.
Tabela 3.5 – Necessidades de financiamento do setor
público – Resultado primário
Segmento 2009 2010
Abr 2011
1/
R$ % R$ % R$ %
bilhões PIB bilhões PIB bilhões PIB
Governo Central -42,4 -1,3 -78,7 -2,1 -94,5 -2,5
Governos regionais -21,0 -0,7 -20,6 -0,6 -24,1 -0,6
Empresas estatais -1,3 -0,0 -2,3 -0,1 -1,0 -0,0
Total -64,8 -2,0 -101,7 -2,8 -119,6 -3,2
1/ Acumulado em doze meses até abril.
96
80
35
212
121
94
35
250
0
50
100
150
200
250
300
Impostos Contribuições Demais Total
R$ bilhões
2010 2011
Gráfico 3.13 – Receita bruta do Tesouro Nacional
Jan-abr
Tabela 3.6 – Despesas do Tesouro Nacional
Jan-abr
Discriminação 2010 2011
R$ % do R$ % do
milhões PIB milhões PIB
Total 123 560 11,0 135 320 10,7
Pessoal e encargos sociais 53 494 4,7 59 400 4,7
Custeio e capital 69 679 6,2 75 252 6,0
FAT 7 279 0,6 7 772 0,6
Subsídio e subvenções 3 453 0,3 3 005 0,2
Loas/RMV 7 231 0,6 8 121 0,6
Investimento 12 803 1,1 13 381 1,1
Outras 38 913 3,5 42 973 3,4
Transferências ao Bacen 388 0,0 668 0,1
Fonte: Minifaz/STN
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 33
O déficit da Previdência Social somou R$15,2
bilhões no quadrimestre, reduzindo-se 11,8%, 0,33 p.p. do
PIB, em relação a igual período de 2010. A arrecadação
líquida da Previdência, refetindo o aumento da massa
salarial, cresceu 16,2% enquanto as despesas com benefícios
previdenciários, traduzindo o impacto da correção no salário
mínimo sobre o valor médio das aposentadorias e auxílios
pagos, 10,1%.
As receitas do Governo Central – Tesouro Nacional,
Previdência Social e Banco Central – aumentaram 16% nos
quatro primeiros meses de 2011, em relação a igual período
de 2010, e as despesas, 9,7%, resultando em elevação de
62% no respectivo superávit.
As transferências para os governos regionais
totalizaram R$56,3 bilhões no período, elevando-se 27,3%
em relação ao intervalo correspondente de 2010, com ênfase
no impacto dos aumentos nos recursos transferidos por
meio dos fundos de participação, 32,8%, e nos repasses de
recursos do Fundeb, 132,2%. Ressalte-se que no primeiro
quadrimestre de 2010 a União havia repassado aos estados
e municípios, a título de apoio fnanceiro, R$1,3 bilhão, sem
correspondência em 2011.
A arrecadação do principal tributo regional, o
Imposto sobre a Circulação de Mercadorias e Serviços
(ICMS), cresceu 13,6% no primeiro trimestre de 2011,
em relação a igual período de 2010, enquanto a relativa
ao Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores
(IPVA) recuou 5,6%.
O superávit primário dos governos regionais
atingiu R$16,3 bilhões no quadrimestre encerrado em
abril, elevando-se 0,15 p.p. do PIB em relação ao período
equivalente do ano anterior. Houve melhora nos resultados
dos governos estaduais e dos municipais.
As empresas estatais registraram défcit de R$189
milhões no período, ante R$1,1 bilhão no quadrimestre
finalizado em abril de 2010, resultado de inversão, de
superávit de R$116 milhões para défcit de R$540 milhões,
no âmbito das empresas estatais federais, e de recuo de 68%
no superávit das empresas estatais estaduais.
Os juros nominais, apropriados por competência,
somaram R$78,6 bilhões no primeiro quadrimestre de 2011,
6,23% do PIB, elevando-se 0,9 p.p. do PIB em relação
a igual intervalo de 2010. Esse aumento foi infuenciado
pela aceleração do IPCA e pelo aumento da taxa Selic,
Tabela 3.7 – Resultado primário da Previdência Social
Jan-abr
R$ bilhões
Discriminação 2010 2011 Var. %
Arrecadação bruta 69,2 80,7 16,6
Restituição/devolução -0,2 -0,2 17,3
Transferência a terceiros -7,5 -9,0 19,5
Arrecadação líquida 61,5 71,5 16,2
Benefícios previdenciários 78,7 86,7 10,1
Resultado primário -17,2 -15,2 -11,8
Arrecadação líquida/PIB 5,5% 5,7%
Benefícios/PIB 7,0% 6,9%
Resultado primário/PIB -1,5% -1,2%
5
7
9
11
13
15
17
19
Receitas Despesas
Gráfico 3.14 – Crescimento das receitas e despesas
do Tesouro Nacional
Acumulado no ano até abril
%
31,6
7,3
38,9
32,3
11,9
44,2
42,9
13,4
56,3
0
10
20
30
40
50
60
Constitucionais Demais Total
2009 2010 2011
Gráfico 3.15 – Transferências para estados e
municípios em 2011
Jan-abr
R$ bilhões
12,0
12,5
13,0
13,5
14,0
0,6
0,7
0,8
0,9
1,0
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
% PIB
Superávit primário
Superávit primário Dívida líquida
Dívida líquida
Gráfico 3.16 – Governos regionais: superávit primário
acumulado em doze meses e dívida líquida
34 | Relatório de Inflação | Junho 2011
indicadores que incidem sobre parcela expressiva da dívida
mobiliária federal.
O setor público consolidado registrou déficit
nominal de R$21,3 bilhões no quadrimestre, 1,69% do PIB,
ante 1,83% do PIB nos quatro primeiros meses de 2010.
O fnanciamento desse défcit ocorreu mediante expansão
da dívida mobiliária, contrabalançada, em parte, pelas
reduções observadas no fnanciamento externo líquido, na
dívida bancária líquida e nas demais fontes de fnanciamento
interno, que incluem a base monetária.
Operações do Banco Central no
mercado aberto
As operações primárias do Tesouro Nacional com
títulos públicos federais resultaram em emissões líquidas de
R$57,8 bilhões no trimestre encerrado em abril, resultado de
colocações de R$130 bilhões e resgates de R$72,2 bilhões.
As operações de troca totalizaram R$14,3 bilhões, das quais
60,3% realizadas com Notas do Tesouro Nacional – Série B
(NTN-B) –, e 35% com Letras do Tesouro Nacional ( LTN).
Os resgates antecipados, concentrados em Letras Financeiras
do Tesouro (LFT) –, somaram R$0,7 bilhão.
O saldo médio diário das operações de fnanciamento
e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou
R$383,6 bilhões em abril. O recuo trimestral de 3,4%
decorreu de aumentos respectivos de R$144,8 bilhões para
R$163,2 bilhões, e de R$141,1 bilhões para R$164,5 bilhões
nas operações de seis meses e de duas semanas a três meses,
na ordem, e de retração, de R$111,4 bilhões para R$56
bilhões, naquelas com prazo inferior a duas semanas.
Dívida mobiliária federal
A dívida mobiliária federal, avaliada pela posição de
carteira, totalizou R$1.653,1 bilhões em abril, 43,4% do PIB,
registrando variações de 1,8 p.p. do PIB no trimestre e de -1,3
p.p. do PIB em doze meses. A elevação trimestral traduziu,
em especial, o impacto das emissões líquidas de R$61,5
bilhões realizados no mercado primário e da incorporação
de juros nominais de R$49,6 bilhões.
As participações dos títulos prefxados e daqueles
atrelados a índices de preços no total da dívida mobiliária
6,11
5,46
5,37
5,32
5,61
5,2
5,4
5,6
5,8
6,0
6,2
2007 2008 2009 2010 2011
% PIB
Gráfico 3.17 – Juros nominais apropriados
1/
1/ Valores acumulados em doze meses até abril.
Tabela 3.8 – Necessidades de financiamento do setor
público
Discriminação 2009 2010 Abr 2011
R$ % PIB R$ % PIB R$ % PIB
bilhões bilhões bilhões
Usos 106,2 3,3 93,7 2,5 21,3 6,7
Primário -64,8 -2,0 -101,7 -2,8 -57,3 -18,2
Juros 171,0 5,4 195,4 5,3 78,6 24,9
Fontes 106,2 3,3 93,7 2,5 21,3 6,7
Financiamento interno 161,5 5,1 178,5 4,9 83,1 26,4
Dívida mobiliária 265,5 8,3 35,2 1,0 137,3 43,5
Dívida bancária -123,2 -3,9 100,9 2,7 -22,2 -7,1
Outros 19,3 0,6 42,5 1,2 -31,9 -10,1
Financiamento externo -55,3 -1,7 -84,9 -2,3 -61,9 -19,6
0
100
200
300
400
500
600
Out
2008
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
R$ bilhões
Gráfico 3.18 – Posição líquida de financiamento dos
títulos públicos federais – Média diária
0
50
100
150
200
250
300
350
Jan
2010
Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan
2011
Fev Mar Abr
Até 2 semanas De 2 semanas a 3 meses 6 meses ou mais
Gráfico 3.19 – Operações compromissadas do Banco
Central – Volume por prazo – Média dos saldos diários
R$ bilhões
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 35
federal registraram acréscimos trimestrais respectivos de
2 p.p. e 0,8 p.p. em abril, enquanto as relativas aos títulos
vinculados à taxa over/Selic e aos financiamentos do
Banco Central por meio das operações de mercado aberto
reduziram-se 0,6 p.p. e 2,1 p.p. respectivamente.
O cronograma de amortização da dívida mobiliária
em mercado, exceto operações de fnanciamento, registrou
a seguinte estrutura de vencimentos em abril: 12,6% do
total em 2011; 19,1% em 2012; e 68,4% a partir de janeiro
de 2013. Os títulos vincendos em 12 meses representavam
20,9% da dívida mobiliária em mercado e o prazo médio
de vencimento da dívida atingia 41,8 meses, ante intervalos
respectivos de 21% a 25% e de 42 a 44,4 meses estabelecidos
pelo Plano Anual de Financiamento – 2011.
O estoque das operações reversas de swap cambial
totalizou R$17,5 bilhões em abril, ressaltando-se que o
resultado obtido nos três últimos meses – diferença entre a
rentabilidade do Depósito Interfnanceiro (DI) e a variação
cambial mais cupom – foi desfavorável ao Banco Central
em R$1,5 bilhão, no conceito caixa.
Dívida líquida do setor público
A Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) atingiu
R$1.518,7 bilhões em abril, 39,8% do PIB. A retração de
0,3 p.p. do PIB em relação a dezembro de 2010 refetiu as
contribuições do superávit primário, 1,5 p.p.; do crescimento
do PIB corrente, 1,4 p.p.; e da variação da paridade da cesta
de moedas que compõem a dívida externa líquida, 0,2 p.p. do
PIB; neutralizadas, em parte, pelos impactos da apropriação
dos juros nominais, 2,1 p.p.; da apreciação cambial de 5,6%
acumulada no ano, 0,7 p.p.; e do reconhecimento de dívidas,
0,1 p.p.
Em relação à evolução da composição da DLSP,
ressaltem-se os crescimentos quadrimestrais nas parcelas
indexadas à taxa Selic, 6,3 p.p., e ao IPCA, 2,6 p.p., e os
recuos nas parcelas sem remuneração, 4,1 p.p., e pré-fxada,
2,2, p.p.
A Dívida Bruta do Governo Geral – Governo Federal,
Instituto Nacional do Seguro Social (INSS), governos
estaduais e governos municipais – atingiu R$2.135,4 bilhões,
56% do PIB, em abril. O aumento quadrimestral de 1,3 p.p.
do PIB refetiu, em especial, a elevação, de 7,9% do PIB para
9,9% do PIB, no estoque de operações compromissadas.
Tabela 3.9 – Evolução da dívida líquida
Fatores condicionantes
Discriminação 2009 2010 Apr 2011
R$ % R$ % R$ %
milhões PIB milhões PIB milhões PIB
Dívida líquida
total – Saldo 1 362 711 42,8 1 475 820 40,2 1 518 660 39,8
Fluxos acumulados no ano
Variação DLSP 194 472 4,3 113 109 -2,6 42 840 -0,3
Fatores 194 472 6,1 113 109 3,1 42 840 1,1
NFSP 106 242 3,3 93 673 2,5 21 271 0,6
Primário -64 769 -2,0 -101 696 -2,8 -57 315 -1,5
Juros 171 011 5,4 195 369 5,3 78 586 2,1
Ajuste cambial 80 886 2,5 17 677 0,5 25 018 0,7
Dívida interna
1/
-3414 -0,1 1513 0,0 1903 0,0
Dívida externa 84 300 2,6 16 163 0,4 23 116 0,6
Outros
2/
10 907 0,3 1 533 0,0 -6 122 -0,2
Reconhecimento
de dívidas -345 0,0 2969 0,1 2673 0,1
Privatizações -3217 -0,1 -2742 -0,1 0 0,0
Efeito crescimento
PIB -1,9 -5,7 -1,4
1/ Dívida mobiliária interna indexada ao dólar.
2/ Paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida.
0
10
20
30
40
Over/Selic Prefixado Índices de
preços
Câmbio TR Mercado
aberto
Dez 2009 Dez 2010 Abr 2011
Gráfico 3.20 – Composição da dívida mobiliária
federal
1/
%
1/ Não inclui swap.
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
Jan
2007
Abr Jul Out Jan
2008
Abr Jul Out Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
Até 1 ano Entre 1 e 2 anos Acima de 2 anos
Gráfico 3.21– Perfil de vencimentos da dívida
mobiliária
%
36 | Relatório de Inflação | Junho 2011
3.4 Conclusão
As operações de crédito do sistema financeiro
nacional registraram moderação no início de 2011, em
resposta a ações macroprudenciais e ações de política
monetária recentemente implementadas. O arrefecimento
no ritmo de novas contratações vem ocorrendo, em especial,
nos empréstimos às famílias.
O aumento nas taxas de juros e a maior restritividade
para a concessão de empréstimos com prazos longos
contribuiu para o aumento, ainda que de forma reduzida,
da taxa de inadimplência no segmento de pessoas físicas a
partir de fevereiro. Esse indicador, porém, permanece em
patamar historicamente baixo.
A desaceleração registrada nos financiamentos
a pessoas jurídicas traduziu, em grande parte, a redução
nos desembolsos do BNDES, parcialmente compensada
pela recuperação dos adiantamentos a exportadores
(Adiantamento de Contratos de Câmbio – ACC). Nesse
cenário, estima-se que o mercado de crédito continuará a
crescer em ritmo moderado.
O dinamismo da atividade econômica no primeiro
quadrimestre, traduzindo-se no crescimento das receitas
públicas, e o esforço para a contenção de despesas
governamentais no período exerceram desdobramentos
favoráveis sobre as contas públicas, concorrendo para a
elevação do superávit primário, em linha com a meta fscal
prevista para o ano. Vale ressaltar que a consecução dessa
meta constitui fator relevante para a permanência do cenário
de estabilidade econômica e para a redução do nível de
endividamento líquido.
-45
-30
-15
0
15
30
45
60
75
Selic Prefixada IPCA Câmbio Outros
Percentual
2007 2008 2009 2010 Abr 2011
Gráfico 3.22 – DLSP – Participação percentual por
indexadores
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 37
O impulso fiscal, indicador destinado a
mensurar o impacto de medidas fscais discricionárias
do governo – ações pró-cíclicas ou anticíclicas que
não são vinculadas ao desempenho da economia
e à contratos, no curto prazo – constitui subsídio
importante para a condução da política monetária
1
.
Dada a relevância do assunto, este boxe avalia, sob
três métodos, a evolução da política fscal do Governo
Central – responsável pela maior parcela das metas
de superávit primário – no período 2001 a 2011.
A política fscal implementada desde fnal dos
anos 90 gerou superávits primários no setor público
consolidado e no Governo Central, que registraram
médias respectivas de 3,2% do Produto Interno Bruto
(PIB) e de 2,2% do PIB, de 2002 a 2010, conforme o
Gráfco 1. Considerando que no período mencionado
a taxa de crescimento real do PIB registrou oscilações
relevantes, o desempenho fscal do setor público e,
em particular, do Governo Central, esteve associado
não apenas à evolução de receitas, mas também ao
impacto de decisões discricionárias, tanto no que se
refere a elevação, quando ao corte de despesas.
A literatura sugere diversos métodos
de cálculo do impulso fiscal. Neste boxe, são
considerados três dos mais frequentemente utilizados:
(1) do Fundo Monetário Internacional (FMI); (2) da
Organização para Cooperação e Desenvolvimento
Econômico (OCDE); e (3) o holandês, representados
nas equações a seguir
2
:
Impulso Fiscal
1/ Defnições menos elaboradas de impulso fscal podem incluir a própria diferença entre o resultado primário de um período em relação ao período
anterior, medida que, mesmo tendo a vantagem da simplicidade, ignora o efeito do ciclo econômico, conforme comentado.Ver, a respeito, Alesina
e Perotti (1995). O impulso fscal é geralmente calculado considerando as contas primárias do governo, mas é possível calculá-lo com base no
resultado nominal. Ver, a respeito, IMF (2006).
2/ Exemplo de estudo semelhante, feito para o caso mexicano, pode ser visto em Sidaoui (2003).
1
2
3
4
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Superávit primário – Governo central
Superávit primário – Setor público consolidado
Gráfico 1 – Superávit primário
% PIB
1/
1/ Acumulado em doze meses até abril.
38 | Relatório de Inflação | Junho 2011








∆ − ∆ −








∆ − ∆ = Y
Y
T
T Y
Y
G
G FMI
p
p
0
0
0
0
( ) ( )








− − ∆ −








− − ∆ =



− p
T
p
G
Y Y
Y
T
T Y Y
Y
G
G OCDE
1
1
1
1
ρ ρ








∆ − ∆ −








∆ − ∆ =




Y
Y
T
T Y
Y
G
G Holandês
p
p
1
1
1
1
Onde:
G – despesas do governo;
T – receitas do governo;
Y e Y
P
– PIB efet i vo e pot enci al ,
respectivamente;
e – elasticidade das despesas e
r e c e i t a s do governo em relação ao PIB,
respectivamente;
Os subscritos o, t e -1 indicam, respectivamente,
os períodos base, período t e período anterior a t.
O método do FMI calcula o impulso tendo
como referência um ano base onde o produto efetivo
se aproxime do potencial. No método da OCDE, são
calculadas as elasticidades das receitas e despesas do
governo, as quais são implicitamente consideradas
unitárias no método do FMI
3
. O método holandês
assemelha-se ao do FMI, mas toma como referência
o ano anterior.
Ressalte-se que nos métodos do FMI e
holandês as receitas e despesas do governo são
consideradas ciclicamente neutras se variam na
mesma proporção do produto nominal e potencial,
respectivamente, e o cálculo do impulso fscal tende a
convergir mais acentuadamente. O cálculo do impulso
fscal de acordo com o método da OCDE considera
que as receitas e despesas são ciclicamente neutras
se variam de acordo com as elasticidades estimadas,
podendo, portanto, apresentar maior discrepância
em relação aos resultados dos dois outros métodos.
Vale enfatizar que os três métodos somente ajustam
o comportamento das receitas e despesas públicas
G
ρ
T
ρ
G
ρ
T
ρ
3/ Discussão mais detalhada dos dois métodos pode ser encontrada em Heller et al (1986).
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 39
ao produto, ignorando o efeito de outras variáveis
econômicas – como câmbio e juros.
O PIB potencial foi calculado segundo o
modelo descrito em Areosa (2008), que considera
uma combinação dos métodos de fltro Hodrick e
Prescott (HP) e função de produção. As estimativas
de elasticidades de receitas e despesas do Governo
Central consideraram os valores divulgados pela
Secretaria do Tesouro Nacional na apuração do
resultado primário
4
. Para ano base, no caso do método
do FMI, foi escolhido 2001.
Os resultados encontram-se na Tabela 1 e
mostram compatibilidade entre si, ressaltando-se que
sinais positivos e negativos indicam, respectivamente,
política fscal (impulso) expansionista e contracionista.
Observe-se, por exemplo, que o impulso fscal foi
negativo em 2003, quando a taxa de crescimento real
do PIB foi a segunda menor do período amostral e
ocorreu aumento do superávit primário.
Em meados da década a política fiscal
apresentou certa neutralidade, voltou a se mostrar
contracionista em 2008, quando taxas elevadas
de crescimento do PIB foram acompanhadas por
elevação do superávit primário, e registrou reversão
em 2009, quando o governo adotou políticas
anticíclicas em resposta aos impactos do agravamento
da crise internacional e o impulso fscal atingiu os
valores mais expressivos do período amostral. Em
2010, novamente neutralidade, em linha com a
retirada dos estímulos mencionados
5
e com a entrada
em novo ciclo de expansão da economia.
Em 2011, considerando as hipóteses de
crescimento do PIB e de cumprimento da meta de
superávit primário, sem ajustes, definida para o
Governo Central
6
, o ajuste fscal deverá se situar
entre 0,8% e 1% do PIB, dependendo do método
considerado.
Em resumo, o cálculo do impulso fscal,
indicador que agrega subsídio relevante ao
4/ As elasticidades foram calculadas considerando as séries de receitas líquidas e despesas totais do Governo Central. Foram realizados ajustes apenas
em 2010, para desconsiderar as receitas da cessão onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras, dado seu caráter especial.
5/ Assim como no cálculo das elasticidades de receitas e despesas (ver nota 5), o cálculo do impulso em 2010 desconsiderou as receitas da cessão
onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras.
6/ A meta de superávit primário do Governo Central foi defnida na Lei de Diretrizes Orçamentárias em R$81,76 bilhões.
Tabela 1 – Impulso fiscal do Governo Central
% PIB
Método de cálculo
FMI OCDE Holandês
2001 0,0 0,1 0,0
2002 -0,5 -0,5 -0,5
2003 -0,5 -0,3 -0,5
2004 0,0 -0,4 0,1
2005 0,0 0,0 0,0
2006 0,3 0,3 0,4
2007 -0,1 -0,3 -0,1
2008 -0,9 -1,0 -0,9
2009 1,7 2,0 1,6
2010 0,2 -0,2 0,2
2011
1/
-0,9 -1,0 -0,8
1/ Considera crescimento real do PIB de 4%.
40 | Relatório de Inflação | Junho 2011
acompanhamento do impacto das atividades do
governo na economia, evidencia que, de 2001
a 2011, o Governo Central vem adotando ações
discricionárias para adequar a postura fscal aos ciclos
econômicos e à estratégia de manter a relação dívida/
PIB em trajetória decrescente.
Referências
ALESINA, Alberto; PEROTTI, Roberto.
(1995). Fiscal Expansions and Fiscal Adjustments
in OECD Countries. Working Paper Series. NBER,
n. 5214.
AREOSA, Marta. (2008). Combining
Hodrick-Prescott Filtering with a Production
Function Approach to Estimate Output Gap. Working
Paper Series. Banco Central do Brasil, n. 172.
HELLER, Peter; HASS, Richard; MANSUR,
Ahsan, (1986). A Review of the Fiscal Impulse
Measure. Occasional Paper. International Monetary
Fund, n.44.
INTERNATIONAL MONETARY FUND.
(2006). Methodology for Fiscal Impulse Calculations.
Regional Economic Outlook: Western Hemisphere.
Appendix, nov.
SIDAOUI, José. (2003). Implications of
Fiscal Issues for Central Banks: Mexico’s Experience.
BIS Papers. BIS, n. 20.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 41
O volume das operações de crédito no
Brasil passou de 26,3% do PIB, em abril de 2005,
para 46,6% do Produto Interno Bruto (PIB), em
abril de 2011. Nesse cenário, o objetivo deste
boxe consiste em avaliar essa expansão de crédito,
contextualizar e evidenciar os impactos das medidas
macroprudenciais
1
adotadas pelo Banco Central, em
dezembro de 2010.
A relação crédito/PIB, apesar de crescimento
signifcativo nos últimos anos, situa-se em patamar
inferior ao registrado internacionalmente, conforme
a Tabela 1.
Cabe mencionar que o crédito habitacional,
segmento mais dinâmico do mercado brasileiro nos
últimos anos, mesmo crescendo 49,6% no período de
doze meses encerrado em abril de 2011, representava
apenas 4,1% do PIB, percentual expressivamente
inferior ao assinalado internacionalmente (Tabela 2).
Fica evidente, ainda, que o crédito imobiliário explica
grande parte da diferença entre a razão crédito/PIB
para o Brasil e os demais países da amostra.
É relevante enfatizar que a evolução do
crédito nos últimos anos, mesmo abrangendo
um grupo crescente de tomadores com pouco ou
nenhum histórico de crédito, e apesar da crise de
2008/2009, não determinou mudança relevante sobre
a qualidade da carteira de crédito do sistema. De fato,
considerados apenas atrasos superiores a noventa
dias, 3,4% do volume total de crédito do sistema
Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais
1/ Segundo defnição do Comitê sobre o Sistema Financeiro Global (CGFS) do Banco de Compensações Internacionais (BIS), políticas macroprudenciais
incorporam dois objetivos principais: i) fortalecer a resiliência do sistema fnanceiro a retrações econômicas e ii) limitar ativamente o acúmulo de
riscos fnanceiros. Tais objetivos não são mutuamente excludentes e vão além do propósito da política microprudencial de assegurar que instituições
individuais tenham capital e liquidez sufcientes para absorver choques em suas carteiras de empréstimos e de funding. Políticas macroprudenciais
consideram, portanto, fatores de risco que transcendem circunstâncias individuais.
Tabela 1 – Crédito/PIB
Abril de 2011
Países selecionados (%)
Brasil 46,6
Área do Euro 105,9
Alemanha 90,0
Argentina 16,4
Espanha 163,0
EUA
1/
86,4
França 95,4
Holanda 134,7
Itália 96,2
Fontes: FED, BEA, BCE, Eurostat, BCRA, Indec.
1/ Apenas pessoas físicas.
Tabela 2 – Crédito habitacional/PIB
Abril de 2011
Países selecionados (%)
Brasil 4,1
Área do Euro 40,2
Alemanha 37,7
Espanha 61,2
EUA
1/
70,3
França 39,8
Holanda 66,1
Itália 22,9
Fontes: FED, Bureau of Economic Analysis, BCE, Eurostat.
1/ Dezembro de 2010.
42 | Relatório de Inflação | Junho 2011
financeiro nacional encontrava-se inadimplente
em maio de 2011 – o mínimo da série, iniciada em
março de 2000, atingiu 2,8% em setembro de 2008
(Gráfco 1).
No âmbito do crédito referencial
2
, a taxa
de inadimplência – atrasos superiores a noventa
dias – atingiu 4,5% em dezembro de 2010, menor
patamar após a crise fnanceira internacional, sendo
5,7% no segmento de pessoas físicas e 3,5% no de
pessoas jurídicas, ante mínimas históricas de 3,5%,
em fevereiro de 2005; 5,3%, em outubro de 2000;
e de 1,6%, em setembro de 2008, respectivamente
(Gráfico 2). Nos primeiros meses deste ano, a
inadimplência cresceu marginalmente, o que pode
ser atribuído, ao menos em parte, ao aumento nas
taxas de juros que se verifcou a partir de dezembro
de 2010.
Cabe ressaltar o aumento da participação
de modalidades de baixo risco e de prazos mais
dilatados no estoque de crédito nos últimos anos.
Nesse sentido, os fnanciamentos para aquisição de
veículos, as operações de leasing com essa fnalidade,
os fnanciamentos habitacionais e os empréstimos
consignados corresponderam, em conjunto, a 67,7%
do volume total de crédito a pessoas físicas em maio
de 2011, ante 53,5% em maio de 2005 (Gráfco 3).
A despeito de condições gerais bastante
favoráveis em termos agregados, foram identifcadas
fontes de riscos no aumento da alavancagem das
famílias e no alongamento de prazo dos contratos em
determinadas modalidades no crédito. Em resposta,
o Banco Central adotou, em dezembro de 2010,
medidas macroprudenciais com vista a conter esse
processo
3
.
Essas medidas – conforme evidenciado,
para os segmentos veículos e crédito pessoal,
nos Gráfcos 4 a 6 – de modo geral impactaram o
volume de concessões, as taxas de juros e os prazos
2/ O crédito referencial para taxa de juros é um subconjunto do crédito com recursos livres, compreendendo as principais modalidades, tais como
crédito pessoal, crédito para aquisição de bens, inclusive veículos, cartão de crédito, cheque especial. Não abrange empréstimos concedidos por
cooperativas, arrendamentos mercantis (leasing) e as parcelas que não sofrem incidência de taxas de juros nas operações com cartão de crédito.
3/ Foram elevados os recolhimentos compulsórios sobre depósitos a prazo; as exigibilidades adicionais sobre recursos à vista e a prazo; e o requerimento
de capital referente a operações de prazo superior a 24 meses no segmento de pessoas físicas, ressaltando-se que na modalidade crédito consignado
a medida foi aplicada nas operações com prazo superior a 36 meses. Cabe acrescentar que a alíquota de IOF incidente sobre operações de crédito
de pessoas físicas passou de 1,5% para 3%, em abril deste ano.
67,6%
50
54
58
62
66
70
Mai
2005
Mai
2006
Mai
2007
Mai
2008
Mai
2009
Mai
2010
Mai
2011
Gráfico 3 – Participação do crédito consignado,
leasing, financiamento de veículos e habitacional no
segmento de PF
%
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
Mai
2005
Mai
2006
Mai
2007
Mai
2008
Mai
2009
Mai
2010
Mai
2011
%
Gráfico 1 – Inadimplência – Geral
1
2
3
4
5
6
7
8
9
Mai
2005
Mai
2006
Mai
2007
Mai
2008
Mai
2009
Mai
2010
Mai
2011
%
PJ PF Geral
Gráfico 2 – Crédito referencial – Inadimplência
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 43
médios, contribuindo para a contenção da demanda
por novos empréstimos. Com efeito, a taxa de juros
média atingiu 30,4% em maio de 2011, ante 22,8%
em novembro de 2010, enquanto, na mesma base
de comparação, as concessões mensais recuaram de
R$11,2 bilhões para R$8,8 bilhões, e o prazo médio
a decorrer das novas operações, de 51,5 para 48,3
meses.
No mesmo período, as taxas de juros médias
na modalidade crédito pessoal aumentaram de 42%
para 49,7%, enquanto as concessões, após recuarem
de R$14,4 bilhões para R$13,7 bilhões, em abril,
atingiram R$15,1 bilhões em maio, e o respectivo
prazo médio decresceu de 45,7 meses para 43
meses.
Em síntese, a expansão dos estoques de
empréstimos ao longo dos últimos dez anos no
âmbito do sistema fnanceiro nacional verifcou-se
com estrita manutenção da qualidade do crédito.
Ainda assim, o contínuo monitoramento da sua
expansão justifcou a adoção pontual e tempestiva
de ações prudenciais de modo a assegurar a sua
sólida fundamentação. Os efeitos até aqui observados
das medidas implementadas em dezembro de 2010
demonstram a efcácia dessa atuação, que concorreu
para a redução de prazos e desaceleração do
crescimento do crédito, sobretudo nas modalidades
fnanciamentos de veículos e crédito pessoal.
400
450
500
550
600
650
700
750
800
200
250
300
350
400
450
500
550
600
650
700
29.10
2010
26.11 22.12 19.1
2011
14.2 14.3 7.4 5.5 31.5
Veículos Crédito pessoal
Gráfico 4 – Veículos e crédito pessoal -–concessões
média móvel 5 dias (R$ milhões)
Crédito pessoal
Veículos
36
40
44
48
52
46
47
48
49
50
51
52
1.11
2010
29.11 23.12 19.1
2011
14.2 14.3 7.4 5.5 31.5
Veículos Crédito pessoal
Gráfico 6 – Veículos e crédito pessoal – Prazo médio
das concessões
média móvel 5 dias (em meses)
Gráfico 6 – Veículos e crédito pessoal – Prazo médio
das concessões
Veículos Crédito pessoal
38
42
46
50
54
20
23
26
29
32
29.10
2010
26.11 22.12 19.1
2011
14.2 14.3 7.4 5.5 31.5
Veículos Crédito pessoal
Gráfico 5 – Veículos e Crédito pessoal – Taxa de
juros
média móvel 5 dias (%)
Crédito pessoal Veículos
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 45
A atividade da economia mundial, após ritmo intenso
no início do ano, refetiu o ambiente de elevação nos preços
das commodities, intensifcação da crise fscal em países
periféricos da Área do Euro e tensões geopolíticas no Norte
da África e Oriente Médio. Esse cenário, agravado pelos
desdobramentos do terremoto no nordeste do Japão, com
impactos muito além da produção local, se traduziu, exceto
em partes da Área do Euro, em desaceleração da atividade
nas principais economias maduras. A infação seguiu em
trajetória de alta nas principais economias desenvolvidas
e emergentes refetindo, de forma geral, os choques de
oferta das commodities observados a partir do segundo
semestre de 2010. No âmbito das economias emergentes,
tem-se verifcado aprofundamento dos ciclos de restrição
monetária.
4.1 Atividade econômica
O PIB dos Estados Unidos da América (EUA)
registrou crescimento anualizado de 1,8% no primeiro
trimestre de 2011. O recuo de 1,3 p.p. em relação ao trimestre
encerrado em dezembro do ano anterior refetiu, em grande
parte, as contribuições negativas dos gastos governamentais,
1,1 p.p., e do setor externo, 0,1 p.p., essa decorrente de
expansões respectivas de 7,6% e 9,2% nas importações e
nas exportações.
O consumo das famílias, a despeito do impacto
da elevação do preço do petróleo sobre a renda real,
aumentou 2,2% no período, enquanto o investimento do
setor privado, refetindo aumentos na formação de estoques
e nos investimentos em equipamentos e software, cresceu
12,3%. Ressalte-se que a formação bruta de capital fxo
das empresas aumentou 3,4% e o investimento residencial
recuou 4,1%.
4
Economia internacional
Tabela 4.1 – Maiores economias
Componentes do PIB
1/
Taxa % trimestral anualilzada
Discriminação 2009 2010 2011
II III IV I II III IV I
PIB
Estados Unidos -0,7 1,6 5,0 3,7 1,7 2,6 3,1 1,8
Área do Euro -0,7 1,7 1,1 1,3 3,9 1,6 1,0 3,4
Reino Unido -3,2 -1,1 1,9 0,8 4,3 2,9 -1,9 1,9
Japão 9,1 -2,0 6,3 9,1 0,2 3,8 -3,0 -3,7
China nd nd nd nd nd nd 10,0 8,7
Consumo das famílias
Estados Unidos -1,6 2,0 0,9 1,9 2,2 2,4 4,0 2,2
Área do Euro -0,0 -0,6 0,8 1,5 0,9 0,7 1,3 1,3
Reino Unido -2,9 -0,0 3,8 -0,8 2,0 -0,5 -1,2 -2,3
Japão
1/
5,0 0,2 2,9 3,8 -0,6 3,3 -3,9 -2,2
Formação Bruta de Capital Fixo das empresas
Estados Unidos -7,5 -1,7 -1,4 7,8 17,2 10,0 7,7 3,4
Área do Euro
2/
-8,9 -5,0 -3,3 -2,5 9,2 -0,7 -0,2 8,9
Reino Unido
2/
-16,5 0,2 -5,8 16,8 0,4 15,0 -7,2 -16,5
Japão -18,9 -8,8 5,2 5,7 11,2 4,4 0,5 -3,5
Investimento residencial
Estados Unidos -19,7 10,6 -0,8 -12,3 25,6 -27,3 3,3 -4,1
Área do Euro
3/
-6,4 -6,6 -6,4 -7,0 4,1 -3,3 -3,6 12,3
Reino Unido -17,2 6,8 -10,6 5,3 32,8 18,5 -14,2 nd
Japão -30,6 -27,6 -14,2 5,8 -2,2 8,0 13,3 2,9
Exportações de bens e serviços
Estados Unidos -1,0 12,2 24,4 11,4 9,1 6,7 8,6 9,2
Área do Euro -4,5 10,8 9,7 14,8 17,8 6,9 6,8 7,6
Reino Unido -6,9 3,5 15,5 -4,0 12,5 6,7 7,1 15,6
Japão 45,4 40,6 27,4 29,5 22,4 6,6 -3,3 2,8
Importações de bens e serviços
Estados Unidos -10,6 21,9 4,9 11,2 33,5 16,8 -12,6 7,6
Área do Euro -10,6 7,5 5,0 16,7 17,2 5,1 5,4 7,6
Reino Unido -8,8 4,4 17,7 7,7 8,8 7,8 13,5 -9,0
Japão -19,4 24,6 4,0 12,0 17,3 12,2 -1,3 8,2
Gastos do Governo
Estados Unidos 6,2 1,6 -1,4 -1,6 3,9 3,9 -1,7 -5,1
Área do Euro
4/
2,9 1,5 -0,2 -0,8 0,7 0,7 -0,3 3,2
Reino Unido
4/
0,6 -0,7 1,8 2,0 0,6 -1,9 1,5 4,1
Japão 11,3 2,6 4,5 -1,9 1,0 -0,5 -2,6 2,5
Fontes: BEA, Thomson, Cabinet Office e Eurostat.
1/ Informações referentes à China disponíveis apenas para o PIB e somente apartir
do último trimestre de 2010.
2/ Formação Bruta de Capital Fixo total (inclui governo).
3/ Gastos totais com contruções.
4/ Somente consumo do governo
46 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A taxa de desemprego nos EUA atingiu 9% em abril,
registrando o primeiro aumento desde novembro de 2010.
Nesse mês, os gastos reais das famílias elevaram-se 0,1% e
as vendas no varejo, 0,5%, menor taxa mensal desde junho
de 2010. Por sua vez, o PMI relativo ao setor de serviços
recuou de 59,7 pontos, em fevereiro, para 52,8 pontos, em
abril, ao passo que a produção manufatureira decresceu 0,4%
em abril, primeiro recuo mensal em dez meses.
O PIB da Área do Euro apresentou elevação
trimestral anualizada de 3,4% no período, segunda maior
variação desde o início de 2007, nesse tipo de comparação,
com ênfase na expansão de 6,1% registrada na Alemanha.
O crescimento de 2,4 p.p. em relação ao trimestre anterior
foi resultado, principalmente, dos aumentos na formação
bruta de capital fixo e no consumo do governo, que
exerceram contribuições respectivas de 1,7 p.p. e 0,7 p.p. O
consumo das famílias cresceu 1,3% no trimestre, enquanto
as exportações e as importações registraram aumentos de
7,6%. Nesse cenário, a taxa de desemprego na Área do Euro
recuou de 10%, em janeiro, para 9,9%, em abril, menor
patamar desde setembro de 2009. A expansão da região
tende a registrar desaceleração, de acordo com a evolução
dos PMI do setor manufatureiro e do setor de serviços, que
se situaram em 54,6 pontos e 55,4 pontos, respectivamente,
em maio, patamar mais reduzido, na ordem, dos últimos sete
e quatro meses.
No Reino Unido, a variação anualizada do PIB
totalizou 1,9% no primeiro trimestre do ano, com ênfase nas
elevações assinaladas no consumo do governo, 4,1%, maior
aumento desde o fnal de 2008, e nas exportações, 15,6%,
contrastando com os recuos na formação bruta de capital fxo,
16,5%; nas importações, 9%; e no consumo das famílias,
2,3%, esse em retração pelo terceiro trimestre consecutivo.
Nesse cenário, a taxa de desemprego atingiu 7,7%, recuando
0,2 p.p. no trimestre. Em termos prospectivos, os PMIs
da indústria e do setor de serviços mantiveram trajetória
declinante em maio, atingindo 53,8 pontos e 52,1 pontos,
na ordem, e indicando expansão, mas em ritmo decrescente,
nos respectivos segmentos.
A atividade econômica no Japão, após registrar
indícios de recuperação, na margem, no início do ano – a
produção industrial e o consumo privado experimentaram
aumentos respectivos mensais de 1,8% e 1% em fevereiro
–, passou a refetir o impacto da catástrofe japonesa. Nesse
ambiente, em que ocorreram corte na geração e transmissão
de energia elétrica e expressiva redução no fornecimento
de peças para a indústria automotiva, houve contração da
Name
Code
15/02/2007
15/03/2007
15/04/2007
15/05/2007
15/06/2007
15/07/2007
15/08/2007
15/09/2007
15/10/2007
15/11/2007
30
40
50
60
70
Mai
2009
Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 4.2 – PMI manufatura
Maiores economias
EUA Área do Euro
Japão Reino Unido
China
Fonte: Thomson
2
4
6
8
10
12
Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
EUA Área do Euro
Japão Reino Unido
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.1 – Evolução das taxas de desemprego
Maiores economias desenvolvidas
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 47
atividade, e a variação anualizada do PIB atingiu -3,7% no
trimestre encerrado em março, ressaltando-se as contribuições
negativas dos investimentos, 2,4 p.p.; do consumo privado,
1,3 p.p.; e do setor externo, 0,6 p.p. A trajetória recente
do PMI ratifca o cenário desfavorável na economia do
país, com os indicadores relacionados aos segmentos
manufatura, serviços e encomendas totais registrando recuos
consecutivos em março e em abril, quando atingiram 45,7
pontos, 35 pontos e 36 pontos, respectivamente, os níveis
mais reduzidos em dois anos. Em maio, o PMI-manufatura
registrou recuperação, para 51,3 pontos.
Na China, evidenciando o impacto das medidas
restritivas de política monetária, a variação anualizada do
PIB atingiu 8,7% no trimestre encerrado em março, ante
10% naquele fnalizado em dezembro de 2010, enquanto,
consideradas comparações interanuais, o agregado registrou
aumentos respectivos de 9,7% e 9,8%, nos trimestres
mencionados. Nessa base de comparação, as vendas no
varejo aumentaram 16,3%; os investimentos em ativos fxos,
25%; e os investimentos em imóveis, 34,1%. O setor externo
acusou défcit comercial de US$1 bilhão, resultado de um
crescimento interanual maior das importações, 32,6%, em
comparação ao crescimento de 26,5% das exportações.
4.2 Política monetária e inflação
A inflação seguiu em parte condicionada, nas
principais economias maduras e emergentes, pela evolução
dos preços das commodities. Não obstante essa tendência
geral, os núcleos de inflação nas economias maduras,
excetuando-se o Reino Unido, permaneceram contidos, o
mesmo não se verifcando nas economias emergentes, que
se encontram em expansão.
Nos EUA, a infação respondeu à elevação dos
preços das commodities, notadamente as energéticas, que
pressionaram os preços nos segmentos transportes e despesas
residenciais. A aceleração dos preços ao consumidor,
iniciada ao fnal de 2010, prosseguiu ao longo do primeiro
quadrimestre do ano, com a variação do IPC atingindo 3,2%
no período de doze meses encerrado em abril, maior nível
desde outubro de 2008. O índice de energia, refetindo o
crescimento médio de 32,7% nas cotações das commodities
energéticas, aumentou 19%, no período, enquanto o
núcleo do índice de preços ao consumidor cresceu 1,3%.
Adicionalmente, o deflator das despesas pessoais de
consumo registrou variação anual de 1% em abril.
-3
-1
1
3
5
7
9
Out
2007
Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China
Gráfico 4.3 – Inflação ao consumidor
Variação anual
%
Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS
Período
jan 1999
Fev
Mar
Abr
Mai
Jun
Jul
Ago
Set
Out
Nov
Dez
0
1
2
3
4
5
6
7
Mai
2009
Ago Nov Fev
2010
Mai Ago Nov Fev
2011
Mai
Gráfico 4.4 – Taxas de juros oficiais
Taxas anuais
%
EUA Área do Euro Reino Unido
Japão China
Fontes: Fed, BCE, BoJ, Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China
48 | Relatório de Inflação | Junho 2011
O Federal Reserve (Fed), considerando a reduzida
utilização dos recursos, a trajetória controlada dos núcleos
inflacionários e as expectativas estáveis em relação à
evolução da infação, manteve inalterados os limites da banda
de futuação da meta para os Fed funds em 0% e 0,25%.
Tendo advertido que as medidas de infação subjacente
estão em níveis relativamente baixos comparativamente
àqueles consistentes com o mandato dual da instituição,
o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) manteve
o programa de expansão do estoque de títulos em carteira
anunciado em novembro de 2010, que deve integralizar a
compra de USD600 bilhões em Treasuries de longo prazo
até o término do segundo trimestre. Adicionalmente, nos
trimestres seguintes, a autoridade monetária também manterá
a política de reinvestir o pagamento do principal advindo da
detenção de títulos.
Na Área do Euro, o Índice de Preços ao Consumidor
Harmonizado (IPCH), em aceleração nos últimos dezoito
meses, atingiu 2,8% no acumulado em doze meses até abril,
maior taxa desde outubro de 2008. A variação anual do
núcleo, após conservar-se, em média, no patamar de 1% em
2010, atingiu 1,6% em abril, maior expansão desde abril de
2009. Nesse contexto de maior pressão infacionária, a que
se somam temores quanto ao descolamento das expectativas
infacionárias, o Banco Central Europeu (BCE) elevou, em
abril, a taxa básica de juro para 1,25% a.a., após tê-la mantido
em 1%, menor patamar da série, por 23 meses.
No Reino Unido, a infação ao consumidor manteve-
se na tendência ascendente iniciada em outubro de 2009.
Há dezessete meses acima da meta de longo prazo, de 2%
a.a., a variação anual do índice atingiu 4,5% em abril, taxa
mais elevada desde setembro de 2008. O movimento de alta
dos preços também se refetiu no núcleo da infação, cuja
variação anual atingiu 3,7% em abril. O Banco da Inglaterra
(BoE), mantendo a avaliação de que o recrudescimento
infacionário refete o impacto de fatores temporários – preço
de commodities, depreciação da libra e aumento do imposto
sobre valor agregado –, manteve a taxa básica de juro (offcial
bank rate) em 0,5% em maio, mínimo histórico vigente
desde março de 2009. Da mesma forma, o programa de
compra de ativos pelo BoE foi mantido em £200 bilhões.
No Japão, com o objetivo de assegurar a estabilidade
dos mercados fnanceiros após o terremoto de 11 de março, o
Banco do Japão (BoJ) agiu prontamente por meio de injeções
maciças de liquidez, que totalizaram ¥15 trilhões apenas no
primeiro dia útil seguinte à calamidade. Adicionalmente,
em abril, aumentou em ¥5 trilhões, para ¥40 trilhões, o
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
Out
2007
Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China
Gráfico 4.5 – Núcleo da inflação ao consumidor
Variação anual
%
Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS
-30
-20
-10
0
10
20
30
Jul
2008
Out Jan
2009
Abr Jul Out Jan
2010
Abr Jul Out Jan
2011
Abr
EUA Área do Euro
Japão Reino Unido
Fonte: Thomson
Gráfico 4.6 – Inflação de energia
Variação anual
%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 49
Programa de Aquisição de Ativos, lançado em outubro de
2010, dos quais ¥10 trilhões em compra de ativos de risco e
¥30 trilhões em empréstimos. Também instituiu mecanismo
de provisão de fundos às instituições fnanceiras localizadas
nas áreas de calamidade, a fm de assisti-las nas iniciativas
de reconstrução. Neste ambiente, o índice de preços ao
consumidor, apesar do prolongado processo defacionário,
registrou infação de 0,3% em abril, em reação à elevação
dos preços de combustíveis. Da mesma forma, a medida de
núcleo, que exclui alimentos in natura, cresceu 0,6% em
abril. Em maio, o BoJ manteve a banda de futuação para a
taxa de juros de referência, a uncolateralized overnight call
rate, no intervalo de 0% a 0,1%.
Na China, o índice de preços ao consumidor seguiu
em elevação e alcançou 5,3% em abril, quando os preços
dos alimentos assinalaram alta de 11,5%. Nesse contexto, o
Banco do Povo da China (BPC) elevou, em maio, pela quinta
vez este ano, a taxa de recolhimento compulsório, situando-a
em 19% e 21%, respectivamente, para pequenos e grandes
bancos. No mesmo sentido, em 6 de abril, o BPC efetuou
a segunda elevação no ano dos juros básicos, desde então
em 6,31% a.a. Adicionalmente, anunciou que irá conceder
maior fexibilidade ao yuan e ampliar a utilização das taxas
de juro no controle das expectativas infacionárias.
4.3 Mercados financeiros
internacionais
O agravamento das tensões geopolíticas no Oriente
Médio e os acontecimentos no Japão geraram aumento
na volatilidade dos mercados acionários, movimento
intensifcado a partir do início de maio, em resposta ao
agravamento da situação fscal na Europa e aos sinais de
arrefecimento na atividade econômica nos EUA e na Área
do Euro.
Nesse cenário, os índices Standard and Poor's
500 (S&P 500), dos EUA; Deutscher Aktienindex (DAX),
da Alemanha; e Financial Times Securities Exchange
Index (FTSE 100), do Reino Unido registraram variações
respectivas de 1,4%, 0,3% e -0,1% no trimestre encerrado
em maio. O índice Nikkei, do Japão, recuou 9,6% no mesmo
período. Ressalte-se que o S&P 500 atingiu, em 29 de abril,
o maior valor desde junho de 2008, recuando, desde então,
1,4% até o fnal de maio.
-4
0
4
8
12
16
20
24
Out
2007
Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
EUA Área do Euro Japão
Reino Unido China
Gráfico 4.7 – Inflação de alimentos
1/
Variação anual
%
Fonte: Thomson
1/ Para Área do Euro e Reino Unido, dado inclui bebidas alcoólicas e tabaco.
60
95
130
165
200
10.2
2009
21.4 30.6 8.9 17.11 26.1
2010
6.4 15.6 24.8 2.11 11.1
2011
22.3 31.5
EUA (S&P500) Reino Unido
Japão Alemanha
Gráfico 4.8 – Bolsas de valores: EUA, Europa e Japão
31.12.2003 = 100
Fonte: Bloomberg
50 | Relatório de Inflação | Junho 2011
No mesmo contexto, o Chicago Board Options
Exchange Volatility Index (VIX), que mede a volatilidade
implícita de curto prazo do índice S&P 500, após alcançar
29,4 p.b. em 16 de março, maior valor desde junho de 2010,
deslocou-se para 14,6 p.b. em 28 de abril, menor valor desde
junho de 2007. Repercutindo a trajetória do spread associado
aos títulos dívida dos países da periferia da Europa e os sinais
de arrefecimento no crescimento econômico de importantes
economias, o índice voltou a apresentar elevação, atingindo
15,5 p.b. no fnal de maio.
Os mercados acionários das principais economias
emergentes, embora não apresentassem trajetória homogênea
no trimestre encerrado em maio, foram sensibilizados pelo
aumento dos riscos infacionários e pela continuidade da
retirada dos estímulos fscais e monetários adotados durante
a crise fnanceira. Os índices Shangai Composite, da China;
Ibovespa, do Brasil; Istanbul Stock Exchange National 100
Index (XU100), da Turquia; e Bombay Stock Exchange
Sensitive Index (Sensex), da Índia, registraram, no período,
variações -5,6%, -4,1%, 2,9% e 3,8%, respectivamente.
Os rendimentos anuais dos títulos de dez anos das
economias maduras inverteram a trajetória do trimestre
anterior e recuaram no período. Os papéis da Alemanha,
EUA e Reino Unido apresentaram, ao final de maio,
rendimentos respectivos de 3,02%, 3,06% e 3,29%.
O mercado de dívida soberana refetiu o agravamento
da situação fscal de países periféricos da Europa. Nesse
cenário, os Credit Default Swaps (CDS) soberanos da Grécia,
Portugal, Irlanda e Espanha aumentaram, na ordem, 479
p.b, 214 p.b., 84 p.b. e 2 p.b. no trimestre, situando-se em
1420 p.b., 680 p.b., 669 p.b. e 237 p.b., respectivamente,
ao fnal de maio. Vale ressaltar que, no caso da Grécia, a
percepção de que as metas de redução do défcit até 2013
não serão cumpridas sem a adoção de medidas adicionais se
traduziu em novos rebaixamentos na nota de crédito do país,
implicando maiores difculdades para colocação de papéis
no mercado e ampliando os temores de reestruturação da
dívida soberana.
O indicador de risco soberano Emerging Markets
Bonds Index Plus (Embi+), evidenciando o desempenho
econômico mais favorável e a maior solidez fscal dos
principais países emergentes, foi pouco sensibilizado pelos
acontecimentos na Europa. O indicador aumentou 15 p.b. no
trimestre encerrado em maio, atingindo 287 p.b., enquanto o
índice associado ao Brasil recuou 2 p.b., para 175 p.b.
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
17.10
2008
13.1
2009
9.4 6.7 30.9 25.12 23.3
2010
17.6 13.9 8.12 4.3
2011
31.5
Fonte: Thomson
Gráfico 4.9 – VIX
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
16.6
2009
26.8 5.11 15.1
2010
29.3 8.6 18.8 28.10 7.1
2011
21.3 31.5
EUA Alemanha Reino Unido
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.11 – Retorno sobre títulos governamentais –
10 anos
% a.a.
0
250
500
750
1000
1250
1500
18.3
2009
10.7 3.11 25.2
2010
21.6 13.10 4.2
2011
31.5
Brasil Grécia Espanha
Portugal Irlanda
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.12 – CDS Soberanos 5 anos
p.b.
100
170
240
310
380
10.2
2009
21.4 30.6 8.9 17.11 26.1
2010
6.4 15.6 24.8 2.11 11.1
2011
22.3 31.5
Brasil Coreia do Sul Índia China
Gráfico 4.10 – Bolsas de valores: mercados emergentes
31.12.2003 = 100
Fonte: Bloomberg
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 51
O dólar dos EUA, refletindo a persistência da
política monetária acomodatícia adotada naquele país e o
início do processo de normalização da política monetária na
Área do Euro, registrou, no trimestre encerrado em maio,
depreciação em relação ao euro, 4,1%; à libra esterlina, 1,2%;
e ao iene, 0,3%. No âmbito das economias emergentes, a
cotação da moeda dos EUA depreciou-se em relação ao real,
5,1%; ao rublo russo, 3,0%; ao yuan chinês, 1,4%; e à rúpia
indiana, 0,5%.
4.4 Commodities
As cotações de parte representativa das commodities
recuaram no trimestre encerrado em maio. Esse movimento
refetiu, em especial, o aumento da aversão ao risco nos
mercados fnanceiros, as perspectivas de desaceleração da
atividade econômica global e, no segmento agropecuário,
de normalização das condições de oferta com o início da
safra 2011/2012.
Após aumentar 42,3% de junho de 2010 a março de
2011, o Índice de Commodities – Brasil (IC-Br), calculado
pelo Banco Central, recuou 1,64% em abril e 4,47% em
maio, acumulando recuo de 5,44% no trimestre encerrado
em maio, refexo de variações respectivas de -9,12%, -6,63%
e 6,03% nos índices relativos aos segmentos de commodities
agropecuárias, metálicas e energéticas. Consideradas médias
trimestrais, o IC-Br registrou aumentos respectivos de 2,4%
e 36,1% em relação aos trimestres fnalizados em fevereiro
de 2011 e maio de 2010.
No segmento de commodities agropecuárias, embora
os estoques como proporção do consumo permaneçam em
patamares reduzidos e as adversidades climáticas tenham
sensibilizado a produção no hemisfério norte nos últimos
meses, o vetor de desvalorização associado à desaceleração
da atividade global, ao aumento da aversão ao risco e às
perspectivas favoráveis em relação à safra 2011/2012 vem
determinando a trajetória das cotações da maior parte dos
produtos. Nesse sentido, considerado o índice da S&P e
Goldman Sachs, os preços médios do açúcar, algodão, trigo
e da soja registraram recuos respectivos de 27,5%, 16,8%,
8,6% e 3,2% no trimestre encerrado em maio, enquanto, em
oposição, as cotações médias do milho e do café elevaram-se
3,7% e 5,8%, respectivamente.
A evolução dos preços das commodities metálicas
refetiu as perspectivas de desaceleração do crescimento da
100
150
200
250
300
350
10.11
2009
12.1
2010
16.3 18.5 20.7 21.9 23.11 25.1
2011
29.3 31.5
África do Sul Brasil Rússia Turquia
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.13 – Emerging Markets Bond Index Plus
(Embi+) – Países
p.b.
31.8 2005
1.9
2.9
5.9
6.9
7.9
8.9 2005
9.9
65
80
95
110
125
140
12.6
2009
10.9 9.12 9.3
2010
7.6 3.9 2.12 2.3
2011
31.5
Libra/dólar Euro/dólar Iene/dólar
Gráfico 4.14 – Cotações do dólar
1.1.2007 = 100
Fonte: Bloomberg
70
85
100
115
130
145
160
16.12
2008
16.3
2009
12.6 10.9 9.12 9.3
2010
7.6 3.9 2.12 2.3
2011
31.5
Rublo/dólar Real/dólar
Rúpia/dólar Rand/dólar
Gráfico 4.15 – Moedas de países emergentes
1.1.2007 = 100
Fonte: Bloomberg
100
110
120
130
140
150
160
170
180
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Gráfico 4.16 – Índice de Commodities – Brasil (IC-Br)
Dez/2005 = 100 (média mensal – R$)
Fonte: BCB
52 | Relatório de Inflação | Junho 2011
economia global, notadamente na China, maior consumidora
desses produtos, e o aumento da aversão ao risco nos
mercados fnanceiros. Nesse cenário, registraram-se, no
trimestre encerrado em maio, de acordo com o índice da S&P
e Goldman Sachs, retrações nas cotações médias do níquel,
14,4%; zinco, 12,4%; cobre, 9,3%; e chumbo, 6,3%.
Em meio a ainda elevada produção mundial de aço,
o preço médio mensal do minério de ferro de teor 63,5% no
mercado à vista chinês recuou 3,8% em maio, em relação
a fevereiro, de acordo com o Metal Bulletin, resultado da
perspectiva de enfraquecimento da demanda local, em face
das medidas restritivas de crédito no país. Consideradas
médias trimestrais, o preço do minério de ferro recuou 0,1%
no período encerrado em maio, em relação ao fnalizado
em fevereiro, evolução que indica a manutenção do valor
contratual da commodity para o terceiro trimestre de 2011
8
.
As cotações médias dos barris de petróleo dos
tipos Brent e West Texas Intermediate (WTI) aumentaram,
respectivamente, de US$123,04 e US$89,53, em fevereiro
de 2011, para US$123,07 e US$109,96, em abril, evolução
associada às tensões geopolíticas no Norte da África e no
Oriente Médio, onde ocorreram interrupções das exportações
da Líbia. Desde então, evidenciando a desaceleração da
atividade econômica global e o término do rigoroso inverno
que atingiu o hemisfério norte, as respectivas médias mensais
registraram trajetória declinante e atingiram US$114,46 e
US$101,28 em maio.
4.5 Conclusão
Embora a atividade econômica apresentasse sinais de
desaceleração em importantes economias maduras, a infação
global seguiu em trajetória crescente no trimestre encerrado
em maio, refetindo, principalmente, a elevação nos preços
das commodities, sobretudo agrícolas e energéticas, iniciada
no segundo semestre de 2010. Caso persista o arrefecimento
desses preços observado na margem, tendem a contribuir para
a desaceleração dos índices de infação no decorrer do ano.
Em termos de atividade global, os problemas
fscais em países periféricos da Área do Euro, as tensões
geopolíticas no norte da África e no Oriente Médio e o
recrudescimento das incertezas associadas à recuperação de
importantes economias seguem como fatores de riscos.
45
55
65
75
85
95
105
115
125
135
10.7
2009
7.9 3.11 30.12 25.2
2010
23.4 21.6 17.8 13.10 9.12 4.2
2011
4.4 31.5
Brent WTI
Fonte: Bloomberg
Gráfico 4.20 – Petróleo – Mercado à vista
US$ por barril
8/ O sistema de reajustes trimestrais, implementado no segundo trimestre de 2010, prevê uma banda de futuação de 5% em torno do preço de referência
contratual, dentro da qual o reajuste não é efetuado.
65
85
105
125
145
165
185
205
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
IC-Br Agropecuária IC-Br Metal IC-Br Energia
Gráfico 4.17 – IC-Br segmentos
Dez/2005 = 100 (média mensal – R$)
Fonte: BCB
100
140
180
220
260
300
340
380
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Trigo Milho Soja
Fonte: S&P GSCI
Gráfico 4.18 – Commodities: trigo, milho e soja
Dez/2005 = 100 (média mensal – US$)
50
100
150
200
250
300
350
400
Mai
2007
Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Açúcar Café Algodão
Fonte: S&P GSCI
Gráfico 4.19 – Commodities: açúcar, café e algodão
Dez/2005 = 100 (média mensal – US$)
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 53
A trajetória das taxas de inflação ao
consumidor, nas principais economias maduras e
emergentes, vem apresentando sincronismo crescente
a partir de 2006. Em linhas gerais, houve elevação
acentuada até meados de 2008, arrefecimento em
meio à crise fnanceira internacional e o início de
novo ciclo de aumento ao fnal de 2009, conforme
expresso no Gráfco 1. Ressalte-se que, a partir do
segundo semestre de 2010, as taxas de inflação
registraram valores elevados e superaram, em
vários países, as metas (explícitas ou implícitas)
para a infação. Nesse contexto, este boxe discute
a importância dos preços das commodities para a
sincronia recente das taxas de infação.
O comportamento similar nas trajetórias
dos índices de preços em distintos países, observado
recentemente, se manifesta na evolução dos
coefcientes de correlação entre as respectivas taxas
de infação, para vinte e oito países
1
. No Gráfco 2,
os coefcientes foram agregados em quatro grupos:
total, desenvolvidos, emergentes e Brasil
2
. Apesar
da diferença de intensidade, verifca-se que a partir
de meados de 2007 ocorreu mudança no padrão das
correlações entre as taxas de infação nos quatro
grupos, que, considerado em termos globais, passou
de 0,1, em média, de 2002 a 2007, para 0,4, a partir
de 2008, com discreta tendência ascendente desde
então.
Evolução dos Preços das Commodities e Inflação Mundial
1/ A amostra inclui os principais países que seguem o regime de metas de infação e outros que, apesar de não seguirem explicitamente uma meta, o
fazem implicitamente ou são relevantes para a economia global. Economias Emergentes: África do Sul, Brasil, Chile, China, Colômbia, Filipinas,
Guatemala, Hungria, Indonésia, México, Peru, Polônia, Romênia, Rússia, Tailândia e Turquia. Economias Maduras: Área do Euro, Canadá, Coreia,
Estados Unidos da América (EUA), Islândia, Israel, Japão, Noruega, Reino Unido, República Tcheca, Suécia e Suíça. A divisão entre emergentes e
desenvolvidos seguiu a classifcação apresentada pelo FMI no relatório World Economic Outlook (WEO) de abril de 2011.
2/ Inicialmente, os coefcientes de correlação foram calculados dois a dois, utilizando-se a janela móvel de cinco anos, ao longo das séries com início
em janeiro de 1997. Em seguida, os coefcientes foram agregados, por meio de média aritmética, nos quatro grupos estabelecidos. Para emergentes e
desenvolvidos, as correlações foram separadas em duas amostras distintas, compostas exclusivamente pelos coefcientes calculados entre os índices
de preços de países pertencentes a cada grupo, ao passo que na média global, a amostra foi única, abrangendo coefcientes calculados entre todos
os vinte e oito países. Na agregação referente ao Brasil, foi computada a média das 27 correlações calculadas contra a infação brasileira.
-2
1
4
7
10
13
16
19
Abr
1997
Abr
1999
Abr
2001
Abr
2003
Abr
2005
Abr
2007
Abr
2009
Abr
2011
Desenvolvidos Emergentes Brasil
Gráfico 1 – Inflação ao consumidor
Variação anual
Fontes: FMI e IBGE
-0,3
-0,2
-0,1
0,0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
Abr
2002
Abr
2003
Abr
2004
Abr
2005
Abr
2006
Abr
2007
Abr
2008
Abr
2009
Abr
2010
Abr
2011
Global (28 países) Desenvolvidos (12 países)
Emergentes (16 países) Brasil
Gráfico 2 – Média das correlações entre taxas de
inflação
Fonte: Thomson Datastream. Elaboração BCB
54 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A média das correlações calculadas para o
grupo Brasil, apesar da recente convergência para
a relativa ao grupo Emergentes, registrou o menor
patamar entre os quatro grupos ao longo do período
analisado, apresentando, inclusive, valores negativos.
Esse comportamento distinto refetiu, entre outros
fatores, a trajetória da taxa de câmbio, que impactou
acentuadamente a infação brasileira de 1999 a 2003
e, a partir de 2005, atenuou o choque dos preços
internacionais das commodities sobre os preços
domésticos.
O comportamento mais sincronizado da
infação mundial nos últimos anos sugere a infuência
preponderante de fatores comuns a todas as economias,
com ênfase no impacto dos ciclos econômicos sobre
a evolução dos preços das commodities. Os gráfcos
3 e 4 evidenciam maior correlação, a partir de 2007,
entre a evolução da infação mundial, a da atividade
econômica e a dos preços das commodities
3
.
De 2004 ao início de 2008, o crescimento
econômico mundial, impulsionado em grande
parte pelas economias emergentes, contribuiu
para a elevação das cotações internacionais das
commodities e para o aumento da infação mundial.
Ao fnal de 2008, refetindo a acentuada contração da
atividade econômica global, o recuo nos preços das
commodities se traduziu em redução generalizada das
taxas de infação. Esse movimento foi interrompido
ao fnal de 2009, quando a recuperação da atividade
global determinou um novo ciclo de elevação nos
preços das comoditties que, por sua vez, repercutiu
na elevação dos preços ao consumidor em diversos
países.
É importante notar que os dois períodos
recentes de acirramento mais pronunciado da infação
mundial – 2007/2008 e 2010/2011 – ocorreram em
contexto de aparente mudança na tendência de longo
prazo dos preços reais das commodities. De fato,
refetindo ganhos de produtividade, os preços das
comoditties agrícolas recuaram até o fnal da década
3/ Para a infação, utilizou-se a variação em doze meses do Índice de Preços ao Consumidor (IPC) Mundial, calculado pelo Fundo Monetário Internacional
(FMI), no qual o peso da infação de cada país é proporcional à participação do respectivo Produto Interno Bruto (PIB) doméstico no total mundial,
considerando a Paridade do Poder de Compra (PPC). Como proxy do desempenho mensal da atividade econômica mundial, utilizou-se o Índice
de Gerentes de Compras (PMI) Global, que sintetiza a evolução dos setores de serviços e manufatureiro, considerando indicadores de produção,
emprego, novos pedidos e estoques (valores maiores que 50 representam expansão mensal da atividade). Os preços internacionais das commodities
foram representados pela variação em doze meses do índice Commodity Research Bureau (CRB), calculado pela Reuters Jefferies, que agrega as
cotações de commodities agropecuárias, metálicas e energéticas, totalizando dezenove produtos..
-60
-40
-20
0
20
40
60
0
1
2
3
4
5
6
7
8
Abr
1997
Abr
1999
Abr
2001
Abr
2003
Abr
2005
Abr
2007
Abr
2009
Abr
2011
IPC Mundial CRB-RJ
Gráfico 4 – Inflação e commodities
Variação anual
Fontes: FMI e Reuters Jefferies
37
42
47
52
57
62
0
1
2
3
4
5
6
7
8
Abr
1999
Out
2000
Abr
2002
Out
2003
Abr
2005
Out
2006
Abr
2008
Out
2009
Abr
2011
IPC Mundial (variação anual) PMI Global
Gráfico 3 – Inflação e nível de atividade
Fontes: FMI e JP Morgan/Markit
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 55
de 90
4
, mas, a partir de 2002 se observa reversão desse
processo, movimento associado a restrições de oferta,
à depreciação do dólar e, principalmente, ao expressivo
crescimento da demanda mundial, decorrente de
aumento do consumo de alimentos em importantes
economias emergentes e da destinação de grãos para
a produção de biocombustíveis (Gráfco 5).
De forma similar, os elevados investimentos
em infraestrutura e construção civil nas grandes
economias emergentes, acompanhados da ampliação
da produção de bens de consumo duráveis, destinada
aos mercados interno e externo, impulsionaram a
demanda por insumos industriais e contribuíram
para a alta dos preços das comoditties metálicas e
energéticas.
Embora a mudança na tendência dos preços
das commodities, iniciada há cerca de oito anos,
constitua importante vetor da recente aceleração da
infação mundial, a expressiva alta dos preços das
commodities agropecuárias e energéticas ao fnal
de 2010 e princípio de 2011 esteve relacionada,
em especial, a choques de oferta de curto prazo.
No âmbito das commodities agropecuárias, a oferta
mundial de diversos produtos foi impactada por
eventos climáticos adversos
5
, enquanto a oferta de
petróleo foi afetada pela interrupção do fornecimento
pela Líbia, no contexto das tensões geopolíticas no
norte da África e no Oriente Médio.
Em resumo, este boxe apresenta evidências
de que a dinâmica dos preços das commodities esteve,
na última década, correlacionada com as taxas de
infação em nível global em graus superiores aos
observados em décadas anteriores.
Referências
Cashin, P. e C.J. McDermott The Long-Run
Behavior of Commodity Prices: Small Trends and
Big Variability. IMF Staff Papers, Vol. 49, 175-99-
2002.
15
25
35
45
55
65
75
85
95
105
Mai
1951
Mai
1956
Mai
1961
Mai
1966
Mai
1971
Mai
1976
Mai
1981
Mai
1986
Mai
1991
Mai
1996
Mai
2001
Mai
2006
Mai
2011
Gráfico 5 – Índice CRB
Deflacionado pelo IPC dos EUA (jan/1951=100)
Fontes: Commodity Research Bureau e Bureau of Labor Statistics. Elaboração BCB
4/ De acordo com Cashin e McDermott (2002), as commodities apresentaram tendência de desvalorização real média de 1,3% ao ano no período de
1862 a 1999.
5/ A série de eventos climáticos que afetaram a oferta agropecuária na safra 2010/2011 teve início com a forte estiagem na Rússia, que culminou na
suspensão das exportações de trigo desse país em agosto de 2010. Posteriormente, com o advento do fenômeno La Niña, os efeitos do clima sobre a
oferta atingiram outras commodities do setor, como milho, soja, açúcar, café e algodão, em meio à ocorrência de enchentes na Austrália e condições
climáticas extremamente adversas na China, Estados Unidos, Argentina e Brasil.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 57
A expansão das importações e as remessas de
renda para o exterior, associadas a retornos positivos dos
investimentos estrangeiros na economia brasileira, têm
contribuído de forma destacada para a ampliação do défcit
de transações correntes neste ano, que atingiu US$22,2
bilhões até maio, superando em 19,8% o registrado para o
mesmo período de 2010.
No âmbito da conta fnanceira, destacaram-se, nos
cinco primeiros meses do ano, os ingressos líquidos de
investimento estrangeiro direto, que totalizaram US$27
bilhões. Houve importante alteração no perfl de fuxos
de empréstimos e títulos, a partir de abril, em resposta
ao aumento para 6% no IOF incidente sobre ingressos de
capitais estrangeiros com prazo médio de amortização igual
ou inferior a 720 dias. Nesse sentido, o alongamento no
prazo de captação de recursos externos se refetiu na retração
acentuada nos ingressos de curto prazo e no aumento das
captações líquidas de longo prazo.
As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho
da economia brasileira permanecem atraindo volume
de capital externo superior ao défcit em conta corrente,
possibilitando a continuidade da política de fortalecimento
da posição externa. Ao término de maio, o estoque de
reservas internacionais atingiu US$333 bilhões, US$44,4
bilhões acima do registrado no fnal de 2010, correspondente
a 20 meses de importação.
5.1 Movimento de câmbio
O mercado de câmbio contratado registrou superávit
de US$42,4 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011, ante
US$7,6 bilhões em igual período do ano anterior. O superávit
comercial cambial do período atingiu US$14,8 bilhões, ante
US$2 bilhões no período equivalente de 2010, refetindo
elevações respectivas de 41,7% e 23,1% nas contratações
5
Setor externo
58 | Relatório de Inflação | Junho 2011
de exportações e de importações. O segmento fnanceiro
registrou crescimentos de 33,4% nas compras e de 17,7%
nas vendas de moeda estrangeira, resultando em ingressos
líquidos de US$27,6 bilhões, ante US$5,6 bilhões nos cinco
primeiros meses de 2010.
As intervenções efetuadas pelo Banco Central
ao longo dos cinco primeiros meses de 2011 totalizaram
compras líquidas de US$36 bilhões, dos quais US$34,2
bilhões no mercado spot de câmbio e US$1,8 bilhão a
termo, ante aquisições líquidas de US$12,7 bilhões em igual
intervalo de 2010. A posição vendida dos bancos, que refete
as operações com clientes no mercado primário de câmbio
e as intervenções do Banco Central, passou de US$16,8
bilhões, ao fnal de dezembro de 2010, para US$9,3 bilhões,
em maio de 2011.
5.2 Comércio de bens
Os fuxos comerciais brasileiros apontam tendência,
desde o início deste ano, de expansão mais equilibrada
entre exportações e importações, que totalizaram, na
ordem, US$94,6 bilhões e US$86,1 bilhões nos cinco
primeiros meses de 2011, aumentando 31,2% e 29,4%,
respectivamente, em relação ao intervalo correspondente de
2010. O saldo comercial atingiu US$8,6 bilhões, elevando-se
52,5% na mesma base de comparação.
As exportações médias diárias aumentaram 30%
nos cinco primeiros meses de 2011, em relação ao período
equivalente do ano anterior, resultado de expansões nas vendas
em todas as categorias de fator agregado. Os embarques de
produtos básicos e de produtos semimanufaturados elevaram-
se, 44,2% e 29,7%, respectivamente, no período, ressaltando-
se o impacto do aumento nos preços internacionais de
commodities sobre a participação dos produtos básicos nas
exportações brasileiras, que aumentou 4,7 p.p., para 47,8%,
no período. As vendas de produtos manufaturados, que
registraram elevação de 15% na mesma base de comparação,
passaram a representar 36,4% das exportações brasileiras,
ante 41,1% nos cinco primeiros meses de 2010.
A média diária das importações aumentou 28,2%,
registrando elevações em todas as categorias de uso fnal.
As aquisições de combustíveis e lubrifcantes cresceram
37,7%, impactadas pela elevação nas compras de gasolina,
para suprir a demanda doméstica ao fnal da entressafra da
cana-de-açúcar, enquanto as relativas a bens de consumo
Tabela 5.3 – Exportação por fator agregado – FOB
Média diária – Janeiro-maio
US$ milhões
Discriminação 2010 2011 Var. %
Total 706,8 918,6 30,0
Básicos 304,5 439,1 44,2
Industrializados 386,7 458,9 18,7
Semimanufaturados 96,4 125,0 29,7
Manufaturados 290,3 333,9 15,0
Operações especiais 15,6 20,6 31,5
Fonte: MDIC/Secex
Tabela 5.2 – Balança comercial – FOB
US$ milhões
Período Exportação Importação Saldo Corrente de
comércio
Jan-mai 2011 94 617 86 056 8 561 180 673
Jan-mai 2010 72 094 66 480 5 614 138 573
Var. % 31,2 29,4 52,5 30,4
Fonte: MDIC/Secex
Tabela 5.1 – Movimento de câmbio
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
mai mai
Comercial 2,7 2,0 -1,7 7,3 14,8
Exportação 16,3 66,1 176,6 24,3 93,7
Importação 13,6 64,1 178,2 17,1 78,9
Financeiro
1/
-0,1 5,6 26,0 -2,0 27,6
Compras 30,5 133,1 378,4 29,9 177,5
Vendas 30,6 127,4 352,4 31,9 150,0
Saldo 2,6 7,6 24,4 5,3 42,4
1/ Exclui operações interbancárias e operações externas do Banco Central.
0 20 40 60 80 100
Químicos
Metalúrgicos
Mat. de transporte
Soja
Petróleo e derivados
Minérios
Fonte: MDIC/Secex
1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.
Gráfico 5.1 – Exportações por principais setores
Janeiro-maio – 2011/2010
1/
– %
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 59
duráveis cresceram 37,4%, impulsionadas pelo aumento
de 48,3% nas aquisições de automóveis de passageiros.
As importações de bens de capital e de matérias-primas e
produtos intermediários registraram aumentos respectivos
de 29,1% e 23,5%, no período.
O comércio bilateral com os principais blocos e
países registrou expansão generalizada nos cinco primeiros
meses do ano, em relação a igual período de 2010, com ênfase
nos aumentos respectivos de 43,4% e 33,4% assinalados no
intercâmbio com a Europa Oriental e a Ásia. As transações
com os EUA, a União Europeia (UE) e a América Latina
e Caribe elevaram-se, na ordem, 27,3%, 26,4% e 23,9%
no período. As exportações para a Ásia responderam por
27,6% das vendas externas brasileiras, das quais 60,2%
direcionadas à China. As importações procedentes dos
EUA representaram 15% das compras externas do país, e
as provenientes da Ásia, 31,2%, das quais 45% originárias
da China.
De acordo com a Fundação Centro de Estudos do
Comércio Exterior (Funcex), o crescimento das exportações
nos primeiros cinco meses do ano, em relação a igual
intervalo de 2010, refetiu as elevações respectivas de 27,3%
e 2,9% registradas nos preços e no volume exportado. Os
preços dos produtos básicos cresceram 44,7%, seguindo-se
as expansões nos relativo a produtos semimanufaturados,
21,1%, e a produtos manufaturados, 12,7%. Os índices de
quantum registraram elevações respectivas de 0,7%, 8,2%
e 3%, nas categorias mencionadas.
A expansão das importações, considerada a mesma
base de comparação, decorreu de crescimentos de 13,4%
nos preços e de 14,1% no quantum. Ocorreram aumentos
no volume importado e nos preços em todas as categorias
de uso, destacando-se as elevações nas quantidades
adquiridas de bens de consumo duráveis, 27,3%, e de bens
de capital, 22,6%, e os aumentos nos preços de combustíveis
e lubrifcantes, 33,7%, e de matérias-primas e produtos
intermediários, 13,3%.
5.3 Serviços e renda
O défcit em transações correntes totalizou US$22,2
bilhões nos cinco primeiros meses do ano, ante US$18,6
bilhões no período equivalente de 2010, totalizando US$51
bilhões (2,29% do PIB) no período de doze meses encerrado
em maio.
91
96
101
106
111
116
90
121
152
183
214
245
Abr
2006
Out Abr
2007
Out Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
Importação de bens de capital Produção industrial
Produção
2006 = 100
Fontes: Funcex e IBGE
Gráfico 5.3 – Importação de bens de capital x
produção industrial – Média móvel de 3 meses
Índices dessazonalizados
Importação
92
100
108
116
124
132
90
105
120
135
150
165
Abr
2006
Out Abr
2007
Out Abr
2008
Out Abr
2009
Out Abr
2010
Out Abr
2011
Importação
Importação de matérias-primas Produção industrial
Produção
2006 = 100
Fontes: Funcex e IBGE
Gráfico 5.2 – Importação de matérias-primas x
produção industrial – Média móvel de 3 meses
Índices dessazonalizados
0 8 16 24 32 40
Plásticos e obras
Químicos orgân./inorgânicos
Veíc. automóveis e partes
Eletroeletrônicos
Equipamentos mecânicos
Combustíveis e lubrificantes
Gráfico 5.4 – Importações por principais setores
Janeiro-maio – 2011/2010
1/
– %
Fonte: MDIC/Secex
1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.
Tabela 5.4 – Importação por categoria de uso final – FOB
Média diária – Janeiro-maio
US$ milhões
Discriminação 2010 2011 Var. %
Total 651,8 835,5 28,2
Bens de capital 140,7 181,7 29,1
Matérias-primas 307,2 379,5 23,5
Bens de consumo 110,7 146,1 32,0
Duráveis 62,8 86,3 37,4
Automóveis de passageiros 28,0 41,5 48,3
Não duráveis 47,9 59,8 24,9
Combustíveis e lubrificantes 93,2 128,3 37,7
Petróleo 36,1 48,3 33,9
Fonte: MDIC/Secex
60 | Relatório de Inflação | Junho 2011
As despesas líquidas de serviços somaram US$14,5
bilhões, elevando-se 34,5% no período, com ênfase na
expansão de 70%, para US$5,5 bilhões, nas despesas líquidas
com viagens internacionais. Os gastos de brasileiros com
viagens internacionais, mantendo-se em trajetória crescente,
atingiram US$8,3 bilhões e as receitas decorrentes de gastos
de turistas estrangeiros no Brasil, US$2,9 bilhões, registrando
aumentos respectivos de 45,5% e 14,3% no período.
Os aumentos nas importações e nas viagens de
brasileiros ao exterior impactaram os gastos com fretes e
passagens, contribuindo para que as despesas líquidas com
transportes atingissem US$2,9 bilhões nos cinco primeiros
meses do ano, elevando-se 22,3% em relação a igual
intervalo de 2010. As despesas líquidas com aluguel de
equipamentos somaram US$6,4 bilhões, aumentando 27,1%
na mesma base de comparação.
As despesas líquidas de juros, que decresceram
25,6% nos primeiros cinco meses de 2011, somaram US$3,1
bilhões. Os pagamentos ao exterior totalizaram US$7,0
bilhões e as receitas, elevando-se 81,3%, somaram US$3,9
bilhões no período. Considerados os últimos doze meses
encerrados em maio, as receitas de juros provenientes de
remunerações das reservas internacionais atingiram US$5,7
bilhões e as despesas líquidas de juros, US$8,6 bilhões.
As remessas líquidas de lucros e dividendos
somaram US$14,7 bilhões nos cinco primeiros meses de
2011, aumentando 36% em relação a igual período de 2010.
As empresas dos setores industrial e de serviços foram
responsáveis, na ordem, pelo envio de 56,9% e 41,6% das
remessas brutas de lucros e dividendos de Investimentos
Estrangeiros Diretos (IED) no período, com destaque para
os segmentos veículos automotores, serviços fnanceiros e
produtos químicos. Considerado o período de doze meses, as
remessas líquidas de lucros e dividendos somaram US$34,3
bilhões em maio.
As transferências unilaterais líquidas totalizaram
US$1,4 bilhão nos cinco primeiros meses de 2011, mesmo
patamar do ano anterior. Os ingressos líquidos decorrentes
de remessas para manutenção de residentes, refetindo o
menor dinamismo das economias dos principais destinos de
migrantes brasileiros, somaram US$506 milhões, recuando
6,9%, no período.
0
9
18
27
36
45
Total Básicos Semimanufatur. Manufaturados
%
Preços Quantum
Fonte: Funcex
Gráfico 5.5 – Exportações – Índices de preços e
de quantum
Janeiro-maio – 2011/2010
Tabela 5.5 – Exportação e importação por área
geográfica – FOB
Média diária – Janeiro-maio
US$ milhões
Discri- Exportação Importação Saldo
minação 2010 2011 Var. 2010 2011 Var. 2010 2011
% %
Total 707 919 30,0 652 835 28,2 55 83
A.Latina e Caribe 171 210 22,5 112 141 26,0 60 69
Mercosul 77 102 31,7 61 72 18,9 16 29
Argentina 62 82 32,5 53 63 19,3 9 19
Demais 15 20 28,4 8 9 15,9 7 10
Demais 94 108 14,9 51 69 34,5 43 40
EUA
1/
72 90 25,3 98 126 28,8 -26 -36
UE 154 203 31,4 140 169 20,9 14 34
Europa Oriental 21 27 31,5 10 17 67,9 11 10
Ásia 188 254 35,2 198 261 31,7 -10 -7
China 104 153 46,5 86 118 36,8 18 35
Outros 188 101 -46,2 198 143 -27,6 -10 -42
Demais 101 135 33,8 94 122 29,3 6 13
Fonte: MDIC/Secex
1/ Inclui Porto Rico.
0
7
14
21
28
35
Total Bens de
capital
Bens
intermed.
Duráveis Não
duráveis
Comb. e
lubrif.
Preços Quantum
Gráfico 5.6 – Importações – Índices de preços e
quantum
Janeiro-maio – 2011/2010
%
Fonte: MDIC e BCB
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 61
5.4 Conta financeira
A conta capital e fnanceira acumulou ingressos
líquidos de US$63,3 bilhões nos cinco primeiros meses de
2011, ante US$34,1 bilhões em igual intervalo de 2010.
Os investimentos brasileiros diretos no exterior
registraram retornos líquidos de US$10,3 bilhões nos
cinco primeiros meses do ano. A participação no capital de
empreendimentos no exterior, embora tenha resultado em
aplicações líquidas de US$6,2 bilhões, recuou 44,8% em
relação a igual intervalo do ano anterior.
Os investimentos estrangeiros diretos registraram
ingressos líquidos de US$27 bilhões de janeiro a maio de
2011, elevando-se 137,9% em relação a igual intervalo de
2010. Os recursos destinados à participação no capital de
empresas no país somaram US$20,5 bilhões e os empréstimos
intercompanhias, US$6,4 bilhões. Os ingressos líquidos de
investimento estrangeiro direto atingiram US$64,1 bilhões
no período de doze meses fnalizado em maio, equivalendo
a 2,88% do PIB e superando a necessidade de fnanciamento
de transações correntes em US$13,1 bilhões.
Os investimentos brasileiros em carteira registraram
retornos líquidos de US$1,5 bilhão no ano, até maio,
ressaltando-se a consolidação do processo de repatriação de
aplicações em ações de empresas estrangeiras, evidenciada
por retornos líquidos de US$6,4 bilhões. Em oposição, a
demanda de residentes por títulos estrangeiros resultou em
saídas líquidas de US$4,8 bilhões.
Os investimentos estrangeiros em ações totalizaram
US$3,4 bilhões, com retornos de US$463 milhões em
Depositary Receipts e aplicações líquidas de US$3,8 bilhões
no mercado doméstico.
O aumento para 6%, no começo de abril, do IOF
incidente sobre as captações de empréstimos e emissões de
títulos com prazo de vencimento até 720 dias ao amparo
da Resolução 3844, de 23 de março de 2010, resultou
em moderação no ritmo e em alteração do perfil do
endividamento externo. As captações de curto prazo, que
até março somaram ingressos líquidos de US$9,6 bilhões,
totalizaram amortização líquida de US$7,1 bilhões em abril
e maio. Os empréstimos de longo prazo, que acumularam
ingressos líquidos de US$9,7 bilhões no primeiro trimestre,
totalizaram US$7,4 bilhões em abril e US$6,5 bilhões em
maio, contribuindo para que as taxas médias de rolagem de
Tabela 5.7 – Conta financeira
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
mai mai
Conta financeira 6,4 33,7 98,5 8,8 62,7 105,0
Investimentos diretos 1,2 3,2 36,9 5,6 37,3 55,0
Brasileiros no exterior -2,4 -8,1 -11,5 1,6 10,3 -
Estrangeiros no país 3,6 11,3 48,4 4,0 27,0 55,0
Participação 3,2 10,7 40,1 2,2 20,5 43,0
Intercompanhias 0,4 0,7 8,3 1,8 6,4 12,0
Investimentos em carteira 4,5 19,8 63,0 4,1 13,7 28,0
Ativos 0,9 -0,4 -4,8 0,7 1,5 10,0
Passivos 3,6 20,2 67,8 3,5 12,1 18,0
Derivativos 0,0 0,0 -0,1 0,0 0,0 -
Outros investimentos 0,7 10,7 -1,3 -1,0 11,8 22,0
Ativos -4,8 -10,0 -42,6 -5,6 -9,5 -17,0
Passivos 5,5 20,8 41,3 4,5 21,3 39,0
1/ Projeção.
Tabela 5.6 – Transações correntes
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
mai mai
Transações correntes -2,0 -18,6 -47,4 -4,1 -22,2 -60,0
Balança comercial 3,4 5,6 20,2 3,5 8,6 20,0
Exportações 17,7 72,1 201,9 23,2 94,6 250,0
Importações 14,3 66,5 181,7 19,7 86,1 230,0
Serviços -2,5 -10,8 -30,8 -3,7 -14,5 -39,3
Transportes -0,5 -2,3 -6,4 -0,7 -2,9 -8,0
Viagens internacionais -0,7 -3,2 -10,5 -1,1 -5,5 -15,0
Computação e inform. -0,2 -1,2 -3,3 -0,6 -1,8 -4,0
Aluguel equipamentos -1,1 -5,0 -13,8 -1,5 -6,4 -15,7
Demais 0,1 1,0 3,1 0,2 2,0 3,4
Rendas -3,3 -14,8 -39,6 -4,2 -17,6 -43,7
Juros -0,5 -4,2 -9,7 -0,1 -3,1 -7,3
Lucros e dividendos -2,9 -10,8 -30,4 -4,2 -14,7 -37,0
Salários e ordenados 0,0 0,2 0,5 0,0 0,2 0,6
Transferências correntes 0,4 1,4 2,8 0,3 1,4 3,0
1/ Projeção.
62 | Relatório de Inflação | Junho 2011
empréstimos e títulos aumentassem, na ordem, de 242% e
759%, no primeiro trimestre do ano, para 539% e 1.063%,
no bimestre encerrado em maio.
Os bônus da República negociados no exterior
apresentaram saídas de US$3 bilhões nos cinco primeiros
meses do ano. O Tesouro Nacional, dando sequência à
política de melhoria do perfl do endividamento externo
do setor público, resgatou antecipadamente US$1,8 bilhão
de bônus no período, dos quais US$1,4 bilhão referentes a
valor de face dos títulos e US$329 milhões, ao ágio dessas
operações.
Os outros investimentos estrangeiros, compreendendo
empréstimos diretos com bancos e junto a organismos
internacionais, créditos comerciais e depósitos, registraram
receitas líquidas de US$21,3 bilhões nos primeiros cinco
meses de 2011. Os ingressos líquidos de empréstimos de
longo prazo dos demais setores somaram US$12,2 bilhões,
destacando-se, além dos empréstimos diretos já mencionados,
desembolsos líquidos de compradores, US$2,7 bilhões;
e de empréstimos de agências, US$422 milhões. Apesar
das amortizações líquidas de fevereiro, abril e maio, os
empréstimos de curto prazo totalizam desembolsos líquidos
de US$3,9 bilhões no acumulado do ano.
As reservas internacionais totalizaram US$333
bilhões em maio, aumentando US$44,4 bilhões em relação
a dezembro de 2010. Neste período, as compras líquidas
do Banco Central no mercado à vista de câmbio somaram
US$34,2 bilhões; as liquidações de compras a termo,
US$1,8 bilhão; as receitas líquidas de juros, US$1,3 bilhão,
resultado de receita de US$3,1 bilhões com a remuneração
das reservas e de despesa de US$1,8 bilhão com os juros
de bônus; as despesas de amortização, US$2,7 bilhões; e as
demais operações, US$5,4 bilhões.
Considerando o impacto de eventos antecipáveis,
as reservas internacionais alcançariam US$340 bilhões
em 2011. Além do ocorrido nos primeiros cinco meses de
2011, estão previstas receitas líquidas de US$944 milhões
com o serviço da dívida externa, resultado de receita de
remuneração de reservas de US$8 bilhões e despesas
projetadas de US$3,6 bilhões de juros e de US$3,5 bilhões
de amortizações. Nesse cálculo foram incluídas, ainda, as
liquidações de compras, já ocorridas, de US$38 bilhões do
Banco Central e de US$7,1 bilhões do Tesouro Nacional no
mercado doméstico de câmbio.
Tabela 5.8 – Fontes de financiamento do BP
Itens selecionados
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
mai mai
Capitais de médio
e longo prazos 3,1 15,2 36,5 8,0 29,4 47,5
Bônus púb. 0,0 0,8 2,8 - - -
Tít. privados 2,1 10,5 23,0 4,0 15,7 25,5
Emp. diretos 1,1 3,9 10,7 4,0 13,7 22,0
Empréstimos de
c. prazo (líq.)
2/
3,4 11,0 22,1 -2,2 3,9 -
Tít. de curto prazo
(líq.) 0,1 0,0 5,4 -1,6 -1,5 -6,5
Portfolio no país (líq.) -1,2 13,1 45,2 2,1 3,1 7,0
Taxas de rolagem
3/
Total: 602% 255% 244% 521% 498% 410%
Títulos 1354% 240% 248% 468% 916% 600%
Emp. Diretos 289% 307% 237% 589% 327% 300%
1/ Projeção.
2/ Inclui empréstimos diretos e linhas de comércio repassadas por bancos.
3/ Equivale à razão entre desembolsos e amortizações de médio e longo prazos,
excluindo as amortizações decorrentes de conversão de dívida em
investimento direto.
Tabela 5.9 – Demonstrativo de reservas
US$ bilhões
Discriminação 2009 2010 2011
Ano Jan-mai Ano Jan-mai
Ano
1/
Posição de reservas no
período anterior 193,8 238,5 238,5 288,6 288,6
Compras líquidas do Bacen 36,5 12,7 42,0 36,0 38,0
A termo - - - 1,8 1,8
Spot 24,0 12,1 41,4 34,2 36,2
Linhas com recompra 8,3 - - - -
Empréstimos em moeda estr. 4,2 0,5 0,5 - -
Serviço da dívida (líquido) -2,2 -2,9 -5,2 -1,4 0,9
Juros 0,7 -0,5 0,2 1,3 4,4
Receita 4,8 1,5 4,1 3,1 8,0
Despesa -4,0 -2,0 -3,9 -1,8 -3,6
Amortização -2,9 -2,4 -5,4 -2,7 -3,5
Desembolsos 1,8 - 1,2 - -
Organismos multilaterais - - - - -
Bônus da República 1,8 - 1,2 - -
Demais
2/
1,7 -2,8 2,8 5,4 5,4
Compras do Tesouro Nacional 7,0 4,4 9,3 4,5 7,1
Variação de haveres 44,7 11,3 50,1 44,4 51,4
Posição de reservas – Caixa 238,5 249,8 288,6 333,0 340,0
Saldo de linhas com recompra - - - - -
Saldo de empréstimo em m.e. 0,5 - - - -
Posição das reservas – Liquidez 239,1 249,8 288,6 333,0 340,0
1/ Projeção.
2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convênio de Créditos Recíprocos
(CCR), flutuação nos preços dos papéis, variação na paridade das moedas e
preço do ouro, ágio/deságio, pagamento de comissões, liberação de
garantias colaterais, e alocações de Direitos Especiais de Saque (DES).
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 63
5.5 Indicadores de
sustentabilidade externa
Considerada a posição estimada de maio de 2011 para
a dívida externa, os indicadores de sustentabilidade externa
relacionados ao serviço desse passivo, ao desempenho
das reservas internacionais e à evolução da dívida externa
bruta e líquida registraram evolução favorável em relação
a dezembro de 2010.
O serviço da dívida externa aumentou 4,1%,
enquanto as exportações acumuladas em doze meses
cresceram 12,5%, resultando em redução, de 23% para
21,2%, da representatividade dos pagamentos de principal
e juros da dívida externa em relação às exportações.
Refletindo as condições de ampla liquidez
internacional e fácil acesso de residentes no país a créditos
externos, refetidas na elevada taxa de rolagem observada
no ano, a dívida externa total cresceu 10,6% nos primeiros
cinco meses. A dívida externa líquida, no entanto, registrou
aumento de US$21,7 bilhões em sua posição credora. Como
o PIB nominal em dólar aumentou 6,3% no período, a relação
entre a dívida total e o PIB aumentou ligeiramente, de 12,3%
para 12,8%, ao tempo que a participação da dívida externa
líquida no PIB recuou de -2,4% para -3,3%.
Os coefcientes da dívida externa total e da dívida
externa líquida sobre exportações mantiveram-se constantes
no período analisado, 1,3 e -0,3, respectivamente.
As reservas internacionais, que assinalam aumento
de 15,4% no acumulado até maio, passaram a representar
117,2% da dívida externa total, ante 112,4% em dezembro
de 2010. Comparada à dívida externa de curto prazo
por vencimento residual, que acresce ao estoque do
endividamento de curto prazo o montante da dívida de médio
e longo prazo a vencer nos próximos doze meses, as reservas
internacionais, que representavam 371,4%, ao fnal do ano
anterior, passaram a 457%.
5.6 Projeções para o balanço de
pagamentos relativas a 2011
A projeção para o balanço de pagamentos publicada
neste Relatório de Infação mantém inalterados os resultados
de transações correntes e de investimentos estrangeiro
Tabela 5.10 – Indicadores de sustentabilidade externa
1/
US$ bilhões
Discriminação 2009 2010 2011
Jun Dez Jun Set Dez Mai
2/
Exportações de bens 177,2 153,0 172,2 186,1 201,9 227,2
Exportações de bens
e serviços 206,3 180,7 202,1 216,6 233,7 269,8
Serviço da dívida 38,7 43,6 46,5 47,7 46,3 48,3
Dívida externa total 199,0 198,2 228,6 247,8 256,8 284,1
Dívida externa total líquida -28,0 -61,8 -42,2 -44,9 -50,6 -72,3
Reservas internacionais
Conceito caixa 201,5 238,5 253,1 275,2 288,6 333,0
Conceito liquidez 208,4 239,1 253,1 275,2 288,6 333,0
PIB 1 462 1 598 1 998 2 074 2 090 2 222
Indicadores
Dívida total/PIB (%) 13,6 12,4 11,4 11,9 12,3 12,8
Dívida total líquida/PIB (%) -1,9 -3,9 -2,1 -2,2 -2,4 -3,3
Dívida total/exportações 1,1 1,3 1,3 1,3 1,3 1,3
Dívida total/exportação
de bens e serviços 1,0 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1
Dív. total líquida/exportação -0,2 -0,4 -0,2 -0,2 -0,3 -0,3
Dív. total líquida/exportação
de bens e serviços -0,1 -0,3 -0,2 -0,2 -0,2 -0,3
Serviço dívida/exportação (%) 21,9 28,5 27,0 25,6 23,0 21,2
Serviço dívida/exportação
de bens e serviços (%) 18,8 24,1 23,0 22,0 19,8 17,9
Reservas – Conceito caixa/
dívida externa total (%) 101,2 120,3 110,7 111,1 112,4 117,2
Reservas – Conceito liquidez/
dívida externa total (%) 104,7 120,6 110,7 111,1 112,4 117,2
1/ Exclui estoque de principal, amortizações e juros relativos a intercompanhias.
2/ Dados estimados.
64 | Relatório de Inflação | Junho 2011
direto para 2011, na comparação com o relatório anterior. A
principal alteração nas projeções resultou do alongamento do
perfl de endividamento externo, resultante da imposição de
IOF de 6% sobre ingressos relativos a colocações de títulos e
empréstimos com prazo inferior a 720 dias. Adicionalmente,
foi incorporada a posição de dívida externa referente a março
de 2011, com impacto no cronograma de serviço da dívida
para o ano, com redução tanto no pagamento de juros quanto
nas amortizações previstos.
A revisão das transações correntes, cujo défcit
mantém-se em US$60 bilhões, incorpora perspectivas de
incremento do superávit da balança comercial, de US$15
bilhões para US$20 bilhões, fruto de exportações de US$250
bilhões e de importações de US$230 bilhões. Essa alteração
foi compensada, principalmente, por aumentos previstos
nos gastos com viagens internacionais e remessas de lucros
e dividendos.
Na conta fnanceira, a revisão decorreu, sobretudo,
da previsão de realização de novas captações externas
exclusivamente no longo prazo, mantendo o perfil de
endividamento observado em abril e maio. Assim, a previsão
de desembolsos de médio e longo prazos aumentou US$22,1
bilhões, para US$71,9 bilhões, com incrementos nas taxas de
rolagens de empréstimos diretos, de 150% para 300%, e de
títulos, de 150% para 600%. A previsão de captações líquidas
de curto prazo, por outro lado, passou de ingressos líquidos
de US$20 bilhões para amortizações líquidas de US$6,5
bilhões. Cabe registrar a redução nos investimentos em ações
de empresas brasileiras e papéis domésticos projetados, em
função do ocorrido até maio, US$2,6 bilhões.
O hiato fnanceiro deverá manter-se superavitário
em US$35 bilhões, com absorção de US$38 bilhões por parte
do Banco Central e redução de US$3 bilhões em haveres
externos de bancos comerciais.
5.6 Conclusão
O défcit em transações correntes deverá registrar
crescimento em 2011, em linha com as perspectivas de
redução do superávit comercial e aumento das despesas
líquidas nas contas de serviços e rendas. O ambiente de
elevada liquidez internacional e, sobretudo, as perspectivas
positivas para a economia brasileira, sugerem fnanciamento
confortável do défcit projetado.
Tabela 5.11 – Usos e fontes de recursos
US$ bilhões
Discriminação
2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan- Ano
1/
Mai Mai
Usos -3,5 -31,4 -81,2 -7,2 -36,4 -87,4
Transações correntes -2,0 -18,6 -47,4 -4,1 -22,2 -60,0
Amortizações de MLP
2/
-1,5 -12,8 -33,8 -3,1 -14,3 -27,4
Papéis -0,3 -7,1 -15,7 -1,1 -4,7 -8,0
Créd. de fornecedores -0,1 -0,8 -2,6 -0,1 -1,0 -1,5
Empréstimos diretos
3/
-1,0 -4,9 -15,5 -1,9 -8,5 -17,9
Fontes 3,5 31,4 81,2 7,2 36,4 87,4
Conta capital 0,1 0,4 1,1 0,2 0,6 1,0
Inv. estrangeiros diretos 3,6 11,3 48,4 4,0 27,0 55,0
Papéis domésticos
4/
1,7 16,0 52,3 2,1 2,6 7,0
Desembolsos de MLP
5/
4,6 24,6 62,5 9,7 37,0 71,9
Papéis 2,1 11,3 25,8 4,0 15,7 25,5
Créd. de fornecedores 0,1 0,6 2,1 0,1 0,6 7,1
Empréstimos
6/
2,4 12,7 34,6 5,6 20,7 39,3
Ativ. brasil. no exterior -6,2 -18,5 -58,7 -3,2 2,5 -7,0
Empréstimos e títulos CP
7/
3,5 11,0 27,5 -3,7 2,4 -6,5
Demais
8/
0,8 0,8 -2,8 3,4 3,9 12,0
Ativos de reservas -4,6 -14,2 -49,1 -5,2 -39,7 -46,0
1/ Projeção.
2/ Registra amortizações de crédito de fornecedores de médio e longo prazos,
empréstimos de médio e longo prazos e papéis de médio e longo prazos
colocados no exterior deduzidos de refinanciamentos e descontos. Exclui
amortizações de empréstimos do FMI e intercompanhias.
3/ Registra amortizações de empréstimos concedidos por bancos estrangeiros,
compradores, agências e organismos.
4/ Inclui investimentos estrangeiros em ações e em títulos de dívida
negociados no mercado doméstico.
5/ Exclui desembolsos de empréstimos intercompanhias.
6/ Inclui organismos, agências e créditos de compradores.
7/ Inclui linhas de crédito bancárias sacadas sem contrato de câmbio.
8/ Registra crédito comercial de curto prazo, derivativos financeiros,
depósitos de não-residentes, outros passivos e erros e omissões.
Tabela 5.12 – Balanço de pagamentos – Mercado
US$ bilhões
Discriminação 2010 2011
Mai Jan- Ano Mai Jan-
Ano
1/
Mai Mai
Transações correntes -2,3 -20,1 -51,4 -4,8 -25,2 -68,0
Capitais (líquido) 6,3 30,9 94,0 9,8 57,0 103,0
Inv. Estrangeiro Direto 3,6 11,3 48,4 4,0 27,0 55,0
Inv. Estrangeiro em Carteira 1,3 15,1 51,1 2,1 2,7 7,0
Empréstimos MLP 2,9 10,4 22,2 5,7 20,3 33,1
Crédito comerciais 4,8 14,9 26,0 2,2 12,6 23,1
Bancos 3,6 12,6 26,9 -1,3 6,6 5,5
Demais 1,2 2,3 -0,8 3,6 6,0 17,6
Inv. Brasileiro no Exterior -6,4 -20,3 -58,5 -2,5 -1,6 -10,0
Demais 0,2 -0,5 4,8 -1,6 -3,9 -5,2
Hiato financeiro 4,0 10,9 42,6 5,0 31,8 35,0
Compras líq. do Banco Central -4,2 -12,7 -42,0 -4,3 -36,0 -38,0
Depósitos de bancos 0,2 1,8 -0,6 -0,7 4,2 3,0
1/ Projeção.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 65
Desde a adesão ao Plano Brady, no
começo dos anos 1990, a economia brasileira
tem crescentemente se integrado aos mercados
fnanceiros internacionais. Esse movimento tem sido,
evidentemente, condicionado pelos ciclos econômicos
internos e externos, com momentos de signifcativos
ingressos líquidos de capitais externos e outros nos
quais ocorre a interrupção destes fuxos ou mesmo
reversão. Este boxe analisa os fuxos de capitais
estrangeiros na economia brasileira nos últimos anos
e avalia os impactos das medidas governamentais
adotadas recentemente para regular esses ingressos.
Superados os efeitos da crise de 2008/2009,
a partir de meados de 2009 houve retomada
da tendência de ingressos líquidos de capitais
estrangeiros no país. Isso em parte refete o cenário
econômico doméstico bastante positivo que ratifca
a visão de dupla velocidade da economia mundial,
com expansão acentuada nos países emergentes e
resultados abaixo do potencial nos maduros. Em
outra perspectiva, o cenário econômico internacional
permanece estimulando os fuxos de capitais na
direção das economias emergentes, em função da
abundante liquidez externa, favorecida por taxas
de juros básicas extremamente acomodatícias nas
economias maduras.
Nesse contexto, a projeção de fuxos líquidos
de capitais privados para os países emergentes
permanece em expansão, de acordo com o Institute
of International Finance (IIF)
1
. Em 2011, esses fuxos
deverão superar US$1 trilhão, de acordo com a última
estimativa, US$81 bilhões acima da projeção feita
em janeiro. No caso específco do Brasil, a projeção
se elevou em US$31 bilhões.
Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil
1/ Capital Flows to Emerging Market Economies, 1º de junho de 2011.
66 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Analisando-se o estoque de ativos e passivos
externos do país a partir das estatísticas da Posição
Internacional de Investimentos (PII), mensurada
como percentual do Produto Interno Bruto (PIB) no
gráfco 1, observa-se que passivo líquido permanece,
nos cinco trimestres do início de 2010 até março de
2011, estável ao redor de -33% do PIB. Observe-se
que o aumento do passivo externo, que atingiu 63,6%
do PIB em março de 2011, embora permanecendo
abaixo do percentual pré-crise, encontra-se próximo
à média do período 2002 a 2011.
Dentre esses passivos, conforme gráfico
2, destaquem-se o Investimentos Estrangeiros
Diretos (IED) e as ações, cada qual correspondendo
a aproximadamente um terço do passivo total.
Ressalte-se a relativa estabilidade do IED em
relação ao PIB, média de 23% nos oito últimos
trimestres, enquanto o investimento estrangeiro em
ações – principal componente dos investimentos em
portfólio – se multiplicou na última década, mesmo
como proporção do PIB, e apresentou volatilidade
muito mais evidenciada. Por fm, cabe mencionar
a diminuição dos empréstimos no passivo externo
total, de 16,4% do PIB, em dezembro de 2001, para
mínimo de 5% do PIB no primeiro trimestre de 2010,
-55%
-50%
-45%
-40%
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
I
2002
III I
2003
III I
2004
III I
2005
III I
2006
III I
2007
III I
2008
III I
2009
III I
2010
III I
2011
% do PIB
% do PIB
Gráfico 1 – Posição Internacional de Investimentos
PII-Ativos PII-Passivos PII-Líquido (eixo direito)
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…
% do PIB
Gráfico 2 – Posição Internacional de Investimentos – Passivos
Portfólio Empréstimos IED
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 67
recuperando-se para 6,9% do PIB em março de 2001,
quando equivaleu a 10,8% do passivo
2
.
Esses fuxos de capitais têm permitido ao país
o confortável fnanciamento do défcit em transações
correntes após a superação da crise financeira
internacional, com excedente de fnanciamento –
fuxos de capitais menos o défcit em transações
correntes – atingindo 3,6% do PIB em 2010 e 5% do
PIB nos primeiros cinco meses deste ano, conforme
gráfco 3.
Esse desempenho, indispensável para o
fortalecimento das reservas internacionais, principal
linha de defesa do país contra crises financeiras
externas, também tem parcialmente servido como
funding para a expansão do crédito doméstico. Essa
característica dos fuxos recentes gera impactos tanto
do ponto de vista prudencial, pois contribui para a
expansão do crédito a taxas superiores ao recomendável
e pode causar desequilíbrios patrimoniais em empresas
não-financeiras dada sua exposição à variação
cambial, quanto do ponto de vista do aumento da
demanda agregada, tendo os fuxos externos, neste
caso, potencial impacto infacionário.
O gráfico 4 desagrega os fluxos de
capitais permitindo constatar recuperação tanto
em empréstimos e portfólio quanto no IED. Neste
ano, no entanto, nota-se decréscimo dos fluxos
em ações e em títulos de renda fxa negociados
no país. Nos doze meses terminados em maio, os
ingressos líquidos de IED totalizaram 2,9% do PIB,
enquanto os empréstimos atingiram 2,5% do PIB,
2/ Neste boxe, os fuxos de capitais são defnidos como a soma dos fuxos líquidos do balanço de pagamentos (ou dos estoques, em se tratando da PII)
relativos às rubricas IED, portfólio (considerados os investimentos em ações e em títulos de renda fxa negociados no país), e empréstimos diretos
(incluindo títulos de dívida externa exclusive os Bônus da República).
-5%
-4%
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
Jan
2000
Mai Set Jan
2001
Mai Set Jan
2002
Mai Set Jan
2003
Mai Set Jan
2004
Mai Set Jan
2005
Mai Set Jan
2006
Mai Set Jan
2007
Mai Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
Gráfico 3 – Financiamento do balanço de pagamentos
Fluxos acumulados em doze meses
% do PIB
Fluxos de capitais Transações correntes Excedente de financiamento
68 | Relatório de Inflação | Junho 2011
composto por 1,6% do PIB em operações de longo
prazo e 0,9% do PIB, de curto prazo. No período, o
investimento estrangeiro em ações e em títulos de
renda fxa no país somou 1,5% do PIB e 0,3% do
PIB, respectivamente.
Nesse cenário de expressivo crescimento
dos fluxos de capitais para o Brasil, em todas as
modalidades, gerando excedente de fnanciamento
externo, foram adotadas medidas para regular esses
ingressos, buscando moderar seu montante e alterar seu
perfl. Já antes do agravamento da crise internacional
com a falência do Lehman Brothers, o governo brasileiro
impôs Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) de
1,5% nos ingressos de investimentos estrangeiros em
renda fxa no país. A medida, adotada em março de
2008, foi revista em outubro daquele ano. Em outubro
de 2009, com a plena recuperação brasileira e o retorno
dos capitais estrangeiros, foi aplicado IOF de 2% sobre
ingressos em renda fxa e, adicionalmente, em ações
negociadas no país.
A continuidade dos ingressos signifcativos
gerou novo conjunto de medidas no último trimestre
de 2010. O IOF para ingressos em renda fxa foi
elevado para 4%, em 4 de outubro, e, para 6% em
18 de outubro. Em medida correlata, foi também
imposto IOF de 6% na constituição de garantias
em negociações em bolsa ou mercados futuros. Nas
captações de empréstimos externos – que incluem,
nos termos da Resolução CMN nº 3.844, emissões de
títulos no exterior e empréstimos intercompanhia –
cujo prazo médio fosse inferior a 90 dias foi instituído
IOF à alíquota de 5,38%.
Os impactos dessas medidas foram mais
intensos nos fluxos para renda fixa, que após
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
Jan
2000
Mai Set Jan
2001
Mai Set Jan
2002
Mai Set Jan
2003
Mai Set Jan
2004
Mai Set Jan
2005
Mai Set Jan
2006
Mai Set Jan
2007
Mai Set Jan
2008
Mai Set Jan
2009
Mai Set Jan
2010
Mai Set Jan
2011
Mai
% do PIB
Gráfico 4 – Fluxos de capitais – Acumulados em doze meses
IED Portfólio Empréstimos
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 69
registrarem ingressos líquidos médios mensais
de US$1,5 bilhão de janeiro a outubro de 2010,
apresentaram saídas líquidas médias mensais de
US$135 milhões nos setes meses seguintes, até maio
deste ano.
Em seguida, em março de 2011, a defnição
do prazo médio de empréstimos no exterior para
fns de cobrança de IOF foi ampliada, bem como a
alíquota incidente nessas operações. Inicialmente
elevada de 90 dias para 360 dias e, em seguida, para
720 dias, os ingressos decorrentes de empréstimos
externos passaram a ser taxados à alíquota de 6%. O
impacto imediato dessa medida foi a eliminação de
novas captações abaixo dos prazos estabelecidos, o
que implica saídas líquidas de empréstimos de curto
prazo com consequente redução da dívida externa
de curto prazo e melhora no perfl do endividamento
externo do país. Parte dessas captações teve seu prazo
alongado, ampliando os ingressos líquidos de longo
prazo sem, no entanto, deixar de representar redução
nas captações totais de empréstimos externos.
Assim, no primeiro trimestre do ano, os
fuxos líquidos de empréstimos atingiram US$19,3
bilhões, média mensal de US$6,4 bilhões, compostos
por US$9,7 bilhões em operações de longo prazo
e US$9,6 bilhões em operações de curto prazo
3
.
No bimestre abril e maio, houve saídas líquidas de
US$7,1 bilhões no curto prazo e ingressos líquidos de
US$13,8 bilhões no longo prazo, perfazendo média
mensal líquida de US$3,3 bilhões.
As evidências até agora, fundamentadas
nas estatísticas acima apresentadas, apontam para
efeitos concretos e quantifcáveis das medidas sobre
investimentos estrangeiros em renda fixa e nas
contratações de empréstimos externos. As medidas
preservam, no entanto, fontes de financiamento
externo como os investimentos diretos, as operações
de empréstimos com prazos mais longos e aquelas
vinculadas ao comércio exterior, necessárias para o
fnanciamento do défcit em transações correntes,
para o aumento dos investimentos no país e para a
manutenção das condições de acesso de residentes
ao mercado internacional.
3/ Aqui há uma diferença conceitual entre as normas que regulamentam o IOF e as estatísticas do balanço de pagamentos. Enquanto na primeira, há
ajustes na defnição de curto prazo, passando de 90 dias para 360 dias e, posteriormente, para 720 dias, o balanço de pagamentos sempre considera
como curto prazo as operações até 360 dias, com as demais sendo registradas no longo prazo.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 71
6
Perspectivas para a inflação
Este capítulo do Relatório de Inflação apresenta a
avaliação feita pelo Copom sobre o comportamento da
economia brasileira e do cenário internacional desde a
divulgação do último Relatório, em março de 2011. O
capítulo também apresenta análise das perspectivas para a
inflação até o segundo trimestre de 2013 e para o
crescimento do PIB até o final de 2011. As projeções para a
inflação são apresentadas em dois cenários principais. O
primeiro, denominado cenário de referência, supõe que a
taxa Selic será mantida inalterada durante o horizonte de
previsão em 12,25% a.a., valor decidido pelo Copom em
sua última reunião, em 7 e 8 de junho, e que a taxa de câmbio
permanecerá em R$1,60/US$. O segundo cenário,
denominado cenário de mercado, utiliza as trajetórias para
a taxa Selic e para a taxa de câmbio que constam da pesquisa
realizada pelo Gerin do Banco Central com analistas
independentes. Para um terceiro cenário, denominado
cenário alternativo, que leva em conta a manutenção da taxa
de câmbio, no horizonte relevante, em patamares
semelhantes aos observadores em passado recente, e a
trajetória de juros coletada pelo Gerin, são apresentadas as
projeções de inflação para os anos fechados de 2011 e de
2012. É importante ressaltar que esses cenários servem
apenas para balizar as decisões de política monetária, e suas
hipóteses não constituem e nem devem ser vistas como
previsões do Copom sobre o comportamento futuro das taxas
de juros e de câmbio. Deve-se observar que as previsões
aqui divulgadas utilizam o conjunto de informações
disponível até a data de corte de 10 de junho de 2011.
As projeções de inflação e de crescimento do PIB
divulgadas neste Relatório não são pontuais. Elas explicitam
intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza
presente até a supracitada data de corte. As previsões de
inflação dependem não apenas das hipóteses sobre taxas de
juros e de câmbio, mas também de um conjunto de
pressupostos sobre o comportamento de variáveis exógenas.
O conjunto de hipóteses considerado mais provável pelo
72 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Copom é utilizado para construir os cenários a que o Comitê
atribui maior peso na tomada de decisão sobre a taxa de
juros. Ao expô-las, o Copom procura dar maior
transparência às decisões de política monetária,
contribuindo para sua eficácia no controle da inflação, que
é seu objetivo precípuo.
6.1 Determinantes da Inflação
A inflação, medida pela variação do IPCA, após
alcançar 4,31% em 2009, deslocou-se para 5,91% em 2010.
Nos cinco primeiros meses de 2011, a variação do IPCA
alcançou 3,71%, 0,62 p.p. acima da observada em igual
período de 2010. Assim, a inflação acumulada em doze
meses alcançou 6,55% em maio. O aumento da inflação
nos últimos doze meses foi determinado principalmente pela
variação nos preços livres, mas a dinâmica dos
administrados por contratos e monitorados (“monitorados”)
foi menos favorável do que a verificada em 2010. De fato,
os preços monitorados acumularam, em doze meses até
maio, variação de 5,96%, e os preços livres 6,80%. No
conjunto dos preços livres, destaca-se tanto a variação dos
preços dos itens não comercializáveis (7,53%), quanto a
dos preços dos itens comercializáveis (5,96%).
Evidenciando o dinamismo da demanda doméstica, a
inflação do setor de serviços vem se mantendo
sistematicamente em patamar superior à dos preços livres,
e atingiu 8,54% em doze meses até maio (ante 6,79% no
acumulado até maio de 2010). Por sua vez, a variação
acumulada em doze meses nos preços administrados, que
vinha contribuindo de forma mais favorável para a dinâmica
inflacionária, se posiciona acima do valor central da meta
para a inflação desde março de 2011.
Assim como a inflação plena, as três medidas de
núcleo de inflação calculadas pelo Banco Central mostraram
aumento no acumulado em doze meses e se encontram acima
da meta para a inflação. O núcleo por exclusão (IPCA-EX),
que havia se deslocado de 4,73% em dezembro de 2009
para 5,45% em dezembro de 2010, aumentou para 6,30%
em maio. De modo similar, a variação do núcleo de médias
aparadas com suavização (IPCA-MS), que atingira 4,38%
em dezembro de 2009 e havia avançado para 5,63% em
dezembro de 2010, alcançou 5,86% em maio. Por sua vez,
a inflação medida pelo núcleo de dupla ponderação (IPCA-
DP), que atingira 4,73% em dezembro de 2009 e havia
avançado para 5,62% em dezembro de 2010, atingiu 6,68%
em maio. Em maio, a média da variação mensal dos três
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 73
núcleos ficou relativamente estável, situando-se em 0,59%,
ante 0,60% registrado em abril.
O índice de difusão do IPCA situou-se em 64,84%
em maio, acima dos 60,94% registrados em maio de 2010.
Embora tenha havido recuo com relação ao índice de janeiro
deste ano (69,27%), o índice de difusão situa-se ainda em
patamar elevado, uma evidência de disseminação da alta
dos preços.
A inflação mais ampla, medida pela variação do
IGP-DI, após forte redução em 2009 (-1,43% ante 9,10%
em 2008), atingiu 11,30% em 2010. Entre janeiro e maio, o
IGP-DI acumulou 3,08%, ficando abaixo dos 5,12%
registrados no mesmo período de 2010. Nos últimos dois
meses, as variações no IGP-DI foram de 0,50% (abril) e de
0,01% (maio). Apesar da redução na margem, a inflação
acumulada em doze meses permaneceu em patamar elevado,
acumulando alta de 10,84% em abril, e de 9,14% em maio
de 2011. O patamar elevado de variação do índice advém,
basicamente, do seu principal componente, o IPA-DI, cuja
variação em doze meses foi de 13,28% em abril e 10,30%
em maio. Por origem e para os mesmos períodos, os preços
de produtos agropecuários apresentaram variação
acumulada de 25,51% e 21,28%, e os de produtos industriais
de 9,34% e de 6,85%. Segundo o Índice de Preços ao
Consumidor (IPC-DI), outro componente do IGP-DI, a
inflação acumulada em doze meses atingiu 5,86% em março,
6,05% em abril e 6,37% em maio. Também a variação
acumulada do INCC apresentou elevação nos últimos dois
meses, após ligeira queda no primeiro trimestre de 2011.
Segundo esse índice, a inflação acumulada em doze meses,
que era de 7,10% em março, aumentou para 7,33% em abril
e para 8,52% em maio. Conforme destacado em Relatórios
anteriores, o Copom avalia que os efeitos do comportamento
dos preços no atacado sobre a inflação para os consumidores
dependerão das condições atuais e prospectivas da demanda
e das expectativas dos formadores de preços em relação à
trajetória futura da inflação.
O IBC-Br incorpora estimativa para a produção
mensal dos três setores da economia, bem como para os
impostos sobre produto e, portanto, constitui importante
indicador coincidente da atividade econômica. No primeiro
trimestre deste ano, o índice acumulou crescimento de 1,3%
em relação ao trimestre anterior e de 4,4% quando
comparado ao primeiro trimestre de 2010. Já a taxa de
crescimento acumulada em doze meses continuou em
trajetória de moderação, na direção de níveis mais
sustentáveis a longo prazo, deslocando-se para 6,5% em
74 | Relatório de Inflação | Junho 2011
março ante 7,8% registrados em dezembro. O ICS, da FGV,
recuou, na margem, 1,4% em maio, após avançar 3,0% em
abril e recuar 1,9% em março. O nível desse indicador, em
maio, ficou 0,1% acima do valor observado em maio de
2010 e 0,7% em relação ao índice médio de 2010.
A produção industrial recuou 2,1% em abril na
comparação mensal, após avançar 1,1% em março – mês
em que atingiu novo recorde histórico – e 1,9% em fevereiro,
de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE. A
taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em
0,3% no período de fevereiro a abril, inferior ao 1,1%
medido no período de janeiro a março. O volume de
produção também apresentou redução no ritmo de expansão
acumulado em doze meses, com alta de 5,4% em abril ante
6,9% em março e 8,7% em fevereiro. Na comparação com
dezembro de 2008, quando a produção industrial registrou
o nível mais baixo durante a crise de 2008/2009, o avanço
até abril foi de 25,1%, de acordo com a série
dessazonalizada.
Entre as categorias de uso, a maior variação
acumulada no ano até abril (na comparação com o mesmo
período de 2010) veio da produção de bens de capital (6,2%).
No mesmo período, a produção de bens de consumo duráveis
teve expansão de 2,3%, a de bens de consumo semiduráveis
e não duráveis de 0,1%, e a de bens intermediários cresceu
1,1%. Considerando a média móvel trimestral, a produção
de bens de capital, no trimestre de fevereiro a abril de 2011,
foi 1,0% superior à registrada entre janeiro e março; a de
bens intermediários cresceu 0,2%; e a de bens de consumo
não duráveis e semiduráveis 0,1%, na mesma base de
comparação. Já no caso de bens de consumo duráveis, houve
retração de 2,4%. Cabe ressaltar que o crescimento do
indicador de atividade na indústria de bens de capital atingiu
13,7% no acumulado em doze meses até abril, sendo essa a
maior expansão entre as categorias de uso. Isso evidencia a
robustez do investimento, fator relevante para a
sustentabilidade do novo ciclo de expansão pós-crise de
2008/2009.
As taxas de utilização da capacidade instalada
mostram certa estabilidade, em patamares elevados,
resultado da expansão recente da atividade econômica, cujo
impacto não foi totalmente compensado pela maturação dos
investimentos. De fato, o Nível de Utilização da Capacidade
Instalada (Nuci) na indústria de transformação, com ajuste
sazonal calculado pela FGV, manteve-se inalterado em
84,4% em maio, ante abril. Segundo os dados da CNI,
dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci atingiu 82,1%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 75
em abril, ante 82,6% observados em março. Sobre expansão
da capacidade, note-se que, no período de doze meses
encerrados em abril em relação aos doze meses anteriores,
o crescimento da absorção de bens de capital situava-se em
20,9% e o da produção de insumos para a construção civil
em 7,9%. O indicador de nível de estoques da Sondagem
Conjuntural da Indústria de Transformação da FGV, livre
de influências sazonais, avançou de 99,5 em março para
100,4 em abril, mas recuou para 98,4 em maio de 2011.
Enquanto nos meses de março e abril, 4,2% dos
respondentes caracterizavam seu nível de estoque como
sendo excessivo, na série com ajuste sazonal essa fração
aumentou para 4,7% em maio.
Diferentemente da produção industrial, o volume
de vendas no comércio ampliado ainda apresenta
crescimento significativo. Em abril, o volume de vendas no
comércio ampliado apresentou crescimento de 11,8% em
relação ao mesmo mês do ano anterior, com a taxa
acumulada em doze meses se posicionando em 10,2%. Note-
se que essa taxa é consideravelmente superior à taxa de
expansão da produção industrial (5,4% até abril), bem como
à do crescimento de 6,5% (até março) do IBC-Br. Dessa
forma, há evidências de que a acomodação da atividade
industrial ainda não teve correspondência no comércio,
embora esse quadro tenda a se alterar. O dinamismo do
comércio se refletiu, por exemplo, na importação de bens
de consumo duráveis, que acumulou alta de 38,9% no
quantum no primeiro quadrimestre de 2011, em relação ao
mesmo período do ano anterior. Para os próximos trimestres,
o comércio deve continuar a ser beneficiado pelo
crescimento da massa salarial real, ainda que em menor
ritmo, pelas transferências governamentais, pela expansão,
ainda que com certa moderação, do crédito e pela confiança
dos consumidores.
A economia brasileira expandiu 4,2% no primeiro
trimestre de 2011, em relação ao mesmo trimestre do ano
anterior, após ter crescido 6,7% e 5,0% no terceiro e quarto
trimestres de 2010, na mesma base de comparação. Segundo
dados dessazonalizados pelo IBGE, na comparação com o
trimestre imediatamente anterior, o PIB cresceu 1,3% no
primeiro trimestre deste ano, após ter crescido 0,4% no
terceiro e 0,8% no quarto trimestre de 2010. O
comportamento do PIB indica que a economia brasileira se
encontra em novo ciclo de expansão, após a recuperação
pós-crise de 2008/2009, em ritmo mais condizente com taxas
de crescimento avaliadas como sustentáveis em longo prazo.
Sob a ótica da produção, o setor de serviços, cujas taxas de
crescimento são menos voláteis, cresceu 1,1% no primeiro
76 | Relatório de Inflação | Junho 2011
trimestre de 2011 em relação ao trimestre anterior, segundo
dados dessazonalizados pelo IBGE – nona expansão
consecutiva. A produção agropecuária cresceu 3,3%, ante
queda de 0,7% no quarto trimestre de 2010; e a indústria,
2,2%, ante crescimento de 0,2% no trimestre anterior.
Sob a ótica da demanda, na comparação com o
trimestre anterior e segundo dados dessazonalizados pelo
IBGE, a FBCF cresceu 1,2% no primeiro trimestre de
2011, após ter crescido 2,9% e 0,4% nos dois últimos
trimestres de 2010, respectivamente. Assim, a taxa de
crescimento da FBCF acumulada nos últimos quatro
trimestres atingiu 17,0%. Apesar da menor participação
na demanda agregada, quando comparada à do consumo,
o elevado crescimento do investimento tem contribuído
para a sustentação da atividade econômica no período
pós-crise. Adicionalmente, a perspectiva de novos
investimentos de larga escala, coordenados pelo setor
público, como no caso do setor de petróleo (pré-sal) e de
infraestrutura, favorece as expectativas dos agentes
econômicos de que se verifique continuidade de elevadas
taxas de expansão da FBCF. O consumo das famílias –
componente mais importante da demanda agregada –
cresceu 0,6% no primeiro trimestre de 2011, após ter
crescido 1,7% e 2,3% nos dois últimos trimestres de 2010.
Por sua vez, o consumo do governo apresentou elevação
de 0,8% entre janeiro e março de 2011, após ter contraído
0,1% e 0,3% no mesmo período de comparação. O setor
externo contribuiu negativamente para o crescimento do
PIB do primeiro trimestre de 2011, com redução de 1,6%
das importações e de 3,2% das exportações. Em suma, a
demanda doméstica, impulsionada pela expansão do
crédito, do emprego e da renda, tem sido o principal fator
de sustentação da atividade, e deve continuar evoluindo
favoravelmente nos próximos trimestres, embora em
ritmo mais moderado.
As vendas reais do comércio varejista cresceram
9,5% no acumulado em doze meses até abril, segundo o
IBGE, após crescimento de 9,5% e de 10,4% até março e
fevereiro, respectivamente, com destaque para o aumento
nas vendas nos segmentos de equipamento e material para
escritório, informática e comunicação (17,6%) e de móveis
e eletrodomésticos (17,1%). Por sua vez, o comércio
varejista ampliado, que inclui segmentos mais sensíveis às
condições de crédito, também apresentou desempenho
robusto no período, impulsionado tanto pelas vendas de
materiais de construção, que registraram crescimento de
14,5%, como pelas de veículos e motos, partes e peças, cuja
expansão alcançou 10,6%.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 77
O mercado de trabalho tem desempenhado papel
importante no atual ciclo da economia. A taxa de
desemprego, medida pela taxa de desocupação no total das
seis regiões metropolitanas abrangidas pela pesquisa mensal
do IBGE, recuou nos últimos anos, e atingiu a mínima
histórica de 6%, na série dessazonalizada, em abril. Na série
sem ajuste sazonal, ficou em 6,4% – queda de 0,9 p.p. em
relação ao mesmo mês de 2010, com redução na taxa de
desocupação nas seis regiões pesquisadas. Ainda de acordo
com o IBGE, o rendimento médio real habitualmente
recebido pela população ocupada aumentou 1,8%, em abril,
em relação ao mesmo mês de 2010. O número total de
pessoas ocupadas nas seis regiões atingiu 22,3 milhões em
abril de 2011, ante 21,8 milhões em abril de 2010. Dessa
forma, a massa salarial real expandiu 4,3%, na comparação
com mesmo mês de 2010. No que se refere à evolução do
emprego formal celetista, após quedas intensas ao final de
2008 e no início de 2009, a geração de postos continua se
expandindo. Segundo dados divulgados pelo MTE, foram
criados 1,97 milhão de postos de trabalho entre maio de
2010 e abril de 2011.
Além do aumento da massa salarial, a
disponibilidade de crédito para as famílias – em grande parte
determinada pela estabilidade macroeconômica e por
avanços institucionais conquistados nos últimos anos –
constituiu elemento importante para a sustentação do
crescimento do consumo das famílias. Após serem
adversamente afetadas pela crise de 2008/2009, as condições
de crédito retornaram a padrões mais favoráveis e, assim,
impulsionaram o volume de financiamento. O saldo de
crédito às pessoas físicas com recursos livres cresceu 18,2%
em abril de 2011, em relação ao mesmo mês do ano anterior.
No mesmo período, o crédito habitacional, cujas operações
são baseadas principalmente em recursos direcionados,
registrou crescimento de 48,1%. Apesar desse
comportamento, observa-se moderação, em 2011, no crédito
a pessoas físicas, em parte devido à adoção de medidas
macroprudenciais e ao processo de ajuste das condições
monetárias. De modo geral, os indicadores de inadimplência
têm se mantido em patamares compatíveis com a fase do
ciclo. De fato, a participação do saldo em atraso superior a
90 dias sobre o saldo total de crédito com recursos livres e
referenciais para taxas de juros passou de 5,1% em abril de
2010 para 4,9% em abril de 2011.
O volume total de crédito às pessoas jurídicas
cresceu 20,4% em abril de 2011, na comparação com mesmo
mês de 2010, consideradas operações com recursos livres e
direcionados, e totalizou R$957,3 bilhões. A expansão do
78 | Relatório de Inflação | Junho 2011
crédito foi favorecida pelos empréstimos e financiamentos
com recursos do sistema BNDES, cujo montante somou
R$364,4 bilhões em abril de 2011 – incremento de 23,3%
em relação ao mesmo período de 2010. Em relação ao
mercado de capitais, o volume de emissões primárias de
ações registradas na Comissão de Valores Mobiliários
(CVM) atingiu R$10,1 bilhões no acumulado de janeiro a
maio de 2011 (R$11,3 bilhões no mesmo período de 2010).
Por sua vez, os lançamentos de debêntures, após atingirem
R$10,3 bilhões no acumulado de janeiro a maio de 2010,
alcançaram apenas R$2 bilhões no mesmo período de 2011.
No que se refere ao setor externo, o saldo acumulado
da balança comercial em doze meses seguiu trajetória de
crescimento desde o último Relatório, alcançando US$23,2
bilhões em maio de 2011. Esse resultado adveio de
exportações de US$224,4 bilhões e importações de
US$201,3 bilhões, o que representa variações de 32,3% e
36,0%, respectivamente, em relação ao período de doze
meses encerrado em maio de 2010. A retomada da demanda
externa, apesar de lenta e assimétrica, tem contribuído para
o crescimento, ainda modesto, do quantum exportado. De
fato, no período de doze meses encerrado em abril de 2011,
o quantum exportado registrou alta de 7,7% em relação aos
doze meses imediatamente anteriores. No mesmo período,
o preço médio das exportações se elevou em 24,5%. Já o
quantum importado aumentou 28,0% nesse período,
refletindo, em parte, o dinamismo da demanda doméstica.
O preço médio das importações variou 7,1% em doze meses
acumulados até abril.
O déficit em transações correntes, acumulado em
doze meses, passou de US$50,0 bilhões em março para
US$48,9 bilhões em abril de 2011, equivalente a 2,25% do
PIB. Um componente importante desse déficit tem sido as
remessas de lucros e dividendos, que acumularam US$33,0
bilhões no mesmo período. Por sua vez, os investimentos
estrangeiros diretos totalizaram US$63,7 bilhões em doze
meses até abril de 2011, equivalente a 2,93% do PIB,
superando a necessidade de financiamento externo.
Nos mercados financeiros internacionais, a
volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde a
divulgação do último Relatório, em grande parte,
alimentadas por extraordinários níveis de liquidez global e
por incertezas crescentes quanto à recuperação da atividade
mundial. Nesse período, aumentaram as preocupações com
dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade
de desaceleração da atividade econômica na China. Em
particular, também as relativas aos efeitos do nível elevado
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 79
dos preços do petróleo sobre economias desenvolvidas,
principalmente sobre a atividade, com um impasse
importante entre os principais países produtores sobre a
adequação da oferta à demanda.
A respeito do ritmo da atividade econômica global,
consolida-se a perspectiva de recuperação menos rápida do
que antecipado, prevalecendo o entendimento de que haverá
forte assimetria entre os países no que se refere ao ritmo de
crescimento. A mudança de percepção sobre a consolidação
da recuperação global reflete de modo importante a visão
sobre a economia americana, cuja demanda doméstica
parece ter sido impactada pela elevação dos preços do
petróleo, somando-se aos efeitos decorrentes da fragilidade
do mercado de trabalho. As perspectivas macroeconômicas
para a Zona do Euro ainda se mostram assimétricas, com
forte ritmo de expansão na Alemanha, por exemplo, e recuos
da atividade em países da periferia. No que se refere à
política monetária, as economias maduras continuaram com
posturas excessivamente acomodatícias. Embora tenha
havido alguma aceleração nos índices de inflação plena ao
consumidor nos países do G3 (Estados Unidos, Zona do
Euro e Japão), os núcleos continuam em níveis relativamente
moderados. Nos mercados emergentes, de certa forma, as
pressões inflacionárias têm se generalizado. Desde a
divulgação do último Relatório, destacou-se a continuação
das elevações das taxas de juros pelos bancos centrais do
Chile, da China, da Colômbia, da Índia, do Peru e da Rússia,
bem como novos aumentos dos requerimentos de depósitos
compulsórios no caso da China.
O preço do petróleo do tipo Brent permaneceu,
em geral, em patamares superiores a US$110 o barril.
Embora, no período recente, a alta tenha sido impulsionada
pela elevada instabilidade política em alguns países do
Oriente Médio e, especialmente, do norte da África,
destaque-se que o processo de elevação no preço da
commodity era consistente com um quadro de
fortalecimento da demanda global, percepção que tem
recentemente se alterado. Cabe notar que a influência dos
preços internacionais do petróleo sobre a inflação
doméstica não se transmite exclusivamente por intermédio
do preço local da gasolina, mas também via cadeia
produtiva do setor petroquímico e pelo canal de
expectativas. Entre as demais commodities, observou-se
relativa estabilidade, em níveis elevados, nos preços
internacionais dos alimentos desde a divulgação do último
Relatório. O índice de preços de alimentos, calculado pela
Organização das Nações Unidas para Agricultura e
Alimentação (FAO) registrou queda de 2,2% nos últimos
80 | Relatório de Inflação | Junho 2011
três meses, frente à alta de 37,1% no período de doze meses
encerrado em maio de 2011. Já o índice de preços baseado
em vinte e duas commodities, divulgado pela CRB, depois
de atingir novo recorde na segunda semana de abril, tem
apresentado certa moderação na margem. Na data de corte
de 10 de junho, o índice acumulava redução de 0,4% em
três meses e alta de 35, 2% em doze meses. O
comportamento dos preços de commodities e de ativos
continua envolto em elevada incerteza, em contexto de
volatilidade nos mercados financeiros e de moedas.
A mediana das expectativas dos analistas de
mercado para a taxa de crescimento do PIB em 2011 recuou
desde a divulgação do último Relatório, ao passar de 4,10%
em 11 de março de 2011 para 3,96% em 10 de junho. Nesse
período, a mediana das expectativas para a inflação, em
2011, deslocou-se de 5,82% para 6,19%; e, em 2012, de
4,80% para 5,13%. Já a inflação projetada para os
próximos doze meses reduziu-se de 5,35% para 5,02%.
De modo geral, desde a divulgação do último Relatório,
houve redução da dispersão em torno das medidas de
tendência central das expectativas de inflação para 2011,
como ilustra o Gráfico 6.2, e aumento para 2012. A
dispersão das expectativas de inflação doze meses à frente
mostrou redução no período, passando de 0,44% para
0,39%.
A evidência internacional sobre análises de
pesquisas de expectativas, de modo geral, aponta
significativo grau de dispersão das informações, tanto
quando trata de expectativas de consumidores como
quando trata de analistas profissionais. De fato, no caso
específico do Brasil, ao se reagrupar as instituições
participantes da pesquisa conduzida pelo Gerin em três
segmentos – bancos, gestoras de recursos (ou asset
managers – AMs) e demais instituições (setor real,
distribuidoras/corretoras, consultorias e outras) –,
encontram-se evidências de que há heterogeneidade na
visão dos agentes sobre o cenário prospectivo para a
inflação. Dessa forma, para cada segmento, foram
const ruí das séri es de medi anas das respect i vas
expectativas para a inflação, conforme os Gráficos 6.3 e
6.4, que sugerem comportamentos diferenciados entre os
grupos. Na data de corte de 10 de junho, as medianas
das expectativas de bancos, AMs, e demais instituições
para 2011 se encontravam, respectivamente, em 6,17%,
6,17% e 6,23%, ante 5,68%, 6,00% e 5,67% no último
Relatório. Para 2012, em 5,00%, 5,40% e 5,00%, segundo
a mesma ordem, ante 4,71%, 5,00% e 4,62% no Relatório
de março.
Gráfico 6.1 – Evolução das expectativas de mercado
e das metas referentes à inflação doze meses à frente
2,5
3,5
4,5
5,5
6,5
Ago
2009
Out Dez Fev
2010
Abr Jun Ago Out Dez Fev
2011
Abr Jun
%
Meta Gerin
Gráfico 6.2 – Dispersão das expectativas de inflação
para 2011
Frequência relativa
0
10
20
30
40
<5,00 <5,40 <5,80 <6,20 <6,60 <7,00 <7,40
%
10/jun/11 11/mar/11
Gráfico 6.3 – Evolução das medianas de expectativas
de mercado por segmentos para o IPCA de 2011
4,5
5,0
5,5
6,0
6,5
Out
2010
Nov Dez Jan
2011
Mar Abr Mai Jun
%
Bancos AMs
Demais Mediana
Gráfico 6.4 – Evolução das medianas de expectativas
de mercado por segmentos para o IPCA de 2012
4,0
4,5
5,0
5,5
Out
2010
Nov Dez Jan
2011
Mar Abr Mai Jun
%
Bancos AMs
Demais Mediana
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 81
6.2 Cenário principal: riscos
associados e implementação
da política monetária
O Copom trabalha com um conjunto de hipóteses
sobre o comportamento das principais variáveis
macroeconômicas. Esse conjunto de pressupostos, bem
como os riscos a eles associados, compõem o cenário
principal com base no qual o Comitê toma decisões. Em
linhas gerais, do lado externo, o cenário prospectivo
contempla moderação no ritmo de recuperação da atividade
econômica global e na dinâmica dos preços das
commodities. Do lado interno, embora as projeções de
inflação ainda indiquem dinâmica para a inflação menos
benigna do que a constante do último Relatório de Inflação,
o balanço de riscos mostra sinais mais favoráveis para o
cenário prospectivo, em ambiente de moderação, em ritmo
ainda incerto, da atividade econômica.
No âmbito externo, o principal risco inflacionário
ainda advém do comportamento dos preços das
commodities. É plausível afirmar que, desde o último
Relatório, esse risco arrefeceu, embora a perspectiva para a
evolução dos preços das commodities nos mercados
internacionais, inclusive petróleo, ainda se apresente envolta
em incerteza. De fato, neste segundo trimestre, o menor
otimismo quanto ao ritmo de crescimento da economia
mundial contribuiu para interromper a escalada dos preços
das commodities e para reduzir a possibilidade de ocorrência
de nova rodada de aumentos significativos – a exemplo da
verificada no final do ano passado e no início deste ano.
Desde a divulgação do Relatório de março de 2011,
consolida-se a visão de que são reduzidas as chances de
haver nova rodada de ações monetárias não convencionais
– as quais têm sido vistas como elemento de apoio para a
escalada recente dos preços das commodities nos mercados
internacionais – e aumentaram as preocupações com a
possibilidade de desaceleração da atividade econômica na
China. Por outro lado, nesse período aumentou a aversão
ao risco nos mercados financeiros internacionais, um
desenvolvimento com repercussões baixistas sobre os preços
de ativos domésticos.
O Copom avalia que a elevação de preços no atacado
e a dos preços administrados – ambas impactadas direta e/ou
indiretamente pelos preços das commodities – influenciaram
desfavoravelmente a dinâmica da inflação ao consumidor
nestes primeiros cinco meses. De fato, as evidências sugerem
que há estreita relação entre a aceleração de preços no atacado
82 | Relatório de Inflação | Junho 2011
nos meses finais de 2010 e iniciais de 2011 com a dos preços
das commodities no mercado internacional. Em particular,
os preços no atacado de produtos agrícolas acumularam
aumento de 25,6% entre agosto de 2010 e março de 2011,
com repercussões na dinâmica dos preços ao consumidor,
com o grupo alimentação e bebidas do IPCA aumentando
10,3% de setembro de 2010 a maio de 2011. Dessa forma,
grande parte do efeito direto da elevação dos preços das
commodities já foi incorporada aos preços ao consumidor.
Em outra perspectiva, no primeiro trimestre deste ano,
também foram relevantes para a dinâmica da inflação ao
consumidor os efeitos diretos da concentração atípica de
reajustes de preços administrados, que, em casos específicos,
mostram sinais de reversão. Esse movimento, aliado ao fato
de, no último bimestre, os preços no atacado de produtos
agrícolas terem recuado 3,8%, tem tido repercussão favorável
sobre os índices de preços ao consumidor. Apesar da
moderação em abril e maio, ainda é significativa a elevação
dos preços das commodities e dos preços no atacado registrada
no acumulado em doze meses, sendo a parte remanescente
dos impactos diretos e os impactos indiretos dela oriundos
um risco presente para a inflação ao consumidor.
O Copom entende que as compras de produtos
externos tendem a continuar a arrefecer as pressões
inflacionárias domésticas por meio de dois canais. Em
primeiro lugar, porque competem com produtos produzidos
domesticamente e, assim, impõem maior disciplina aos
formadores de preços. Em segundo lugar, porque reduzem a
demanda nos mercados de insumos domésticos e, dessa
forma, contribuem para o arrefecimento de pressões de custos
e, por conseguinte, de seus eventuais repasses para os preços
ao consumidor. A esse respeito, é importante adicionar que
pressões de custos de fatores não amparadas por ganhos de
eficiência contribuem para reduzir a competitividade das
empresas domésticas no mercado internacional de bens e de
serviços, em ambiente global no qual prevalece excesso
historicamente elevado de capacidade ociosa.
Em relação à economia mundial, o cenário central com
o qual trabalha o Copom contempla hipótese de continuidade
de recuperação da atividade, com assimetria ainda acentuada
entre os blocos econômicos, e em ritmo mais moderado do
que o esperado quando da publicação do último Relatório. Essa
avaliação é suportada, entre outros fatores, pela interrupção
de importantes cadeias produtivas em decorrência dos eventos
trágicos ocorridos no Japão em março deste ano.
Do lado interno, o Copom pondera que o principal
risco é de que o aumento da inflação nos últimos meses
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 83
seja transmitido ao cenário prospectivo, em contexto de
estreita margem de ociosidade nos mercados de fatores –
em especial no de trabalho – e de descompasso entre as
taxas de crescimento da oferta e da demanda. Esse risco
pode se agravar pela presença, na economia, de mecanismos
que favorecem a persistência da inflação.
Sobre o fator capital, depois de acentuado recuo
em função da crise de 2008/2009, a taxa de investimento –
proporção da FBCF em relação ao PIB – se recuperou de
forma vigorosa, embora ainda se encontre em nível inferior
ao verificado antes da crise internacional. Considerando-se
o acumulado em quatro trimestres, a taxa de investimento
no primeiro trimestre de 2011 alcançou 18,5%. A
combinação do ritmo mais moderado de crescimento da
demanda agregada e de recuperação dos investimentos tem
se manifestado em valores relativamente estáveis para o
Nuci industrial, depois de acentuado crescimento em 2009
e início de 2010.
O Copom avalia que um risco muito importante para
a dinâmica dos preços ao consumidor advém da dinâmica
dos salários. De fato, haverá concentração de negociações
salariais importantes no segundo semestre, quando a
inflação acumulada em doze meses se encontrará em níveis
próximos ao limite superior do intervalo de tolerância, não
obstante as indicações de que a mesma tende a recuar a
partir do último trimestre deste ano. Além disso, os aumentos
previstos para o salário mínimo nos próximos anos podem
impactar direta e/ou indiretamente a dinâmica dos preços
ao consumidor.
Ainda sobre o fator trabalho, o mercado se mostra
aquecido, a despeito de sinais bem incipientes de moderação.
O nível de emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado
as mais baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo
da série com a metodologia correntemente empregada (em
março de 2002). O rendimento médio real, depois de crescer
de forma vigorosa em 2010, mostra certa moderação, em
parte explicada pela elevação das taxas de inflação nos
últimos trimestres. Um aspecto crucial em ciclos como o
atual é a possibilidade de que o aquecimento no mercado
de trabalho leve à concessão de aumentos reais dos salários
em níveis não compatíveis com o crescimento da
produtividade, o que, de acordo com algumas evidências
disponíveis, aparentemente tem ocorrido em certos setores.
Em ambiente de demanda aquecida, esses aumentos salariais
tendem a ser repassados aos preços ao consumidor. Neste
ponto, cumpre registrar que a teoria, no que é respaldada
pela experiência internacional, evidencia que moderação
84 | Relatório de Inflação | Junho 2011
salarial constitui elemento-chave para a obtenção de um
ambiente macroeconômico com estabilidade de preços.
O Copom entende como relevantes os riscos
derivados da persistência do descompasso entre as taxas
de crescimento da oferta e da demanda, apesar dos sinais
de que esse descompasso tende a diminuir. Embora esteja
em curso moderação, em ritmo ainda incerto, da expansão
da demanda, as perspectivas para a evolução da atividade
econômica doméstica seguem favoráveis, como, inclusive,
sugerem informações preliminares sobre o ritmo de
crescimento da economia no segundo trimestre. Essa
avaliação é sustentada, entre outros, pelos sinais de que a
expansão da oferta de crédito tende a persistir – embora
em ritmo ainda mais moderado, em virtude de ações
macroprudenciais e de ações convencionais de política
monetária recentemente adotadas – tanto para pessoas
físicas quanto para pessoas jurídicas e pelo fato de a
confiança de consumidores e de empresários se encontrar
em níveis historicamente elevados, a despeito de alguma
acomodação na margem. Cabe adicionar, ainda, como
elemento de sustentação da demanda, o vigor mostrado
pelo mercado de trabalho, que se reflete em taxas de
desemprego historicamente baixas e em substancial
crescimento dos salários.
O Copom entende que há resistências importantes à
queda da inflação no Brasil. Existem mecanismos regulares
e quase automáticos de reajuste, de jure e/ou de facto, que
contribuem para prolongar, no tempo, pressões inflacionárias
observadas no passado. Como indicado pela literatura e pela
experiência internacional, mecanismos de indexação de
preços, mesmo que informais, reduzem a sensibilidade da
inflação às flutuações da demanda. De modo geral, ao conter
o processo de desinflação da economia, os mecanismos de
indexação contribuem para elevar o “ponto de partida” da
taxa de inflação em ciclos de moderação econômica e, assim,
potencializam os riscos para o cenário inflacionário
prospectivo e elevam os custos da desinflação. Nesse
contexto, os riscos associados aos mecanismos de indexação
tornam-se particularmente importantes em circunstâncias
como a atual, quando a inflação acumulada em doze meses
se posicionou acima da trajetória de metas.
O Copom avalia que o comportamento recente dos
preços no atacado, principalmente de produtos agrícolas,
contribui para arrefecer pressões inflacionárias no curto prazo,
mas, em uma perspectiva mais abrangente, os preços no
atacado permanecem como fator de risco para a inflação no
médio prazo. As evidências indicam presença de defasagens
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 85
entre variações de preços no atacado (preços ao produtor) e
seu eventual repasse para os preços ao consumidor – como
detalhado no boxe “Repasse de Choques de Preços no
Atacado para o Varejo” do Relatório de Inflação de março de
2010. Dessa forma, presumivelmente, parcela dos efeitos de
moderação dos preços ao produtor no bimestre abril/maio
ainda estaria por ser transmitida aos preços ao consumidor.
Por outro lado, como no acumulado em doze meses a variação
dos preços no atacado ainda se encontra em patamar elevado,
tende a impactar negativamente a inflação ao consumidor
em prazos mais longos, haja vista a prática de indexação de
importantes preços ao consumidor à variação dos índices
gerais de preços. De qualquer maneira, conforme destacado
em Relatórios anteriores, o Comitê avalia que os efeitos do
comportamento dos preços no atacado sobre a inflação para
os consumidores dependerão, entre outros fatores, das
condições atuais e prospectivas da demanda, da exposição
de cada setor à competição externa e interna, e das
expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória
futura da inflação.
O Copom entende que outra fonte de risco está no
comportamento das expectativas de inflação. Embora
reconheça que houve certa acomodação na dinâmica das
expectativas de inflação coletadas pelo Gerin para 2011, o
Comitê avalia que existe o risco de que os níveis elevados da
inflação mensal e da acumulada em doze meses verificados
desde o final de 2010 continuem a influenciar as expectativas
de inflação, tornando sua dinâmica mais persistente.
No que se refere à política fiscal, o Copom avalia
que a geração de superávits primários compatíveis com as
hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de
inflação apresentadas na próxima seção, além de contribuir
para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento
da demanda e da oferta, solidificará a tendência de redução
da razão dívida pública sobre produto. Importante destacar
que o Comitê reafirma que seu cenário prospectivo central
está condicionado à materialização das trajetórias com as
quais trabalha para variáveis fiscais. A propósito, desde o
início deste ano, importantes decisões de contenção do gasto
governamental foram tomadas e executadas, as quais
reforçam a visão de que está em curso um processo de
consolidação fiscal.

Para o Copom, a dinâmica do mercado de crédito
merece atenção, tanto pelos potenciais impactos sobre a
demanda agregada e, por conseguinte, sobre a inflação,
quanto por riscos macroprudenciais que dela podem se
originar. O dinamismo do mercado de crédito tem
86 | Relatório de Inflação | Junho 2011
determinado crescimento contínuo da relação crédito/PIB,
o que, entre outros fatores, contribui para ampliar o poder
da política monetária no Brasil. Por outro lado, a fragilidade
observada em algumas economias maduras, combinada com
as perspectivas favoráveis para a economia brasileira, tem
determinado a entrada de intensos fluxos de recursos
estrangeiros no Brasil, sendo que parte desses recursos tem
sido canalizada para o mercado de crédito. Nesse sentido,
se em excesso, a entrada de capitais externos tende a
enfraquecer o canal do crédito, ao suavizar sua contribuição
para a contenção da demanda agregada, bem como causar
distorções nos preços de ativos domésticos.
O Copom avalia que a moderação da expansão do
mercado de crédito constitui elemento importante para que
se concretize seu cenário central. A esse respeito, considera
oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar
concessões de subsídios por intermédio de operações de
crédito. Em relação ao quadro vigente no último Relatório,
prevalece a visão de que houve aumento na probabilidade
de concretização da hipótese de moderação da expansão do
mercado de crédito de um modo geral. A propósito,
informações disponíveis evidenciam alterações importantes
tanto nos preços e prazos praticados quanto nas quantidades
de recursos transacionados no mercado de crédito, após a
introdução das iniciativas macroprudenciais.
Em suma, o Copom reconhece um ambiente
econômico em que prevalece nível de incerteza acima do
usual, e identifica riscos à concretização de um cenário em
que a inflação convirja tempestivamente para o valor central
da meta. Desde o último Relatório, no âmbito externo, as
evidências apontam para moderação no processo de
recuperação em que se encontram as economias do G3 e,
em outra perspectiva, ainda revelam influência ambígua
sobre o comportamento da inflação doméstica. No âmbito
interno, ações macroprudencias e, principalmente, ações
convencionais de política monetária recentemente
implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à
dinâmica dos preços. Embora as incertezas elevadas e
crescentes que cercam o cenário global e, em escala bem
menor, o cenário doméstico, não permitam identificar com
clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias
recentes, o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a
inflação mostra sinais mais favoráveis.
Neste contexto, o Copom decidiu, por cinco votos
a favor e dois votos pelo aumento da taxa Selic em 0,50
p.p., elevar a meta para a taxa Selic, de 11,75%, para
12,00%; e, por unanimidade, de 12,00% para 12,25% a.a.,
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 87
sem viés, nas reuniões de abril e junho, respectivamente.
Considerando o balanço de riscos para a inflação, o ritmo
ainda incerto de moderação da atividade doméstica, bem
como a complexidade que envolve o ambiente internacional,
o Comitê entende que a implementação de ajustes das
condições monetárias por um período suficientemente
prolongado continua sendo a estratégia mais adequada para
garantir a convergência da inflação para a meta em 2012.
A demanda doméstica se apresenta robusta, em
grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo, como
o crescimento da renda e a expansão do crédito. Além disso,
em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das
despesas do setor público, impulsos fiscais e creditícios foram
aplicados na economia nos últimos trimestres, e ainda deverão
contribuir para a expansão da atividade e, consequentemente,
para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em
patamares baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto,
contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas
durante a crise financeira de 2008/2009, os das recentes ações
macroprudenciais e, principalmente, os das ações
convencionais de política monetária implementadas neste
ano. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal
e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões
futuras de política monetária serão tomadas, com vistas a
assegurar a convergência tempestiva da inflação para a
trajetória de metas.
6.3 Pressupostos e previsão de
inflação
De acordo com os procedimentos tradicionalmente
adotados, e levando-se em conta o conjunto de informações
disponíveis até 10 de junho de 2011 (data de corte), o cenário
de referência pressupõe manutenção da taxa de câmbio
constante no horizonte de previsão em R$1,60/US$, e a meta
para a taxa Selic em 12,25% a.a. – valor fixado na reunião do
Copom de junho – ante R$1,65/US$ e 11,75% a.a.
considerados no Relatório de Inflação de março de 2011. A
projeção para a variação, em 2011, do conjunto dos preços
administrados por contrato e monitorados, no cenário de
referência, é de 4,6%, ante 4,0% considerada no último
Relatório. Essa projeção baseia-se, para o acumulado de 2011,
nas hipóteses de variação de 4,0% nos preços da gasolina; de
estabilidade nos preços do gás de bujão; de variação de 2,8%
nos preços da eletricidade; e de 2,9% nas tarifas de telefonia
fixa. Os itens para os quais se dispõe de mais informações
foram projetados individualmente. Para os demais, as
88 | Relatório de Inflação | Junho 2011
projeções baseiam-se em modelos de determinação endógena
de preços administrados, que consideram componentes
sazonais, variações cambiais, inflação de preços livres e
inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP), entre
outras variáveis. De acordo com esses modelos, a projeção
de reajustes dos itens administrados por contrato e
monitorados para 2012 é de 4,3%, ante a de 4,4% utilizada
no Relatório de março de 2011, e para 2013 encontra-se em
4,4%, ante 4,3% considerada no último Relatório.
O cenário de mercado, por sua vez, incorpora dados
da pesquisa realizada pelo Gerin com um conjunto
significativo de instituições até a data de corte. Nesse
cenário, as expectativas para a evolução da taxa de câmbio
média se reduziram, em comparação com os valores
divulgados no Relatório de Inflação de março de 2011. Para
o último trimestre de 2011, passaram de R$1,70/US$ para
R$1,60/US$ e, para o último trimestre de 2012, de R$1,75/
US$ para R$1,69/US$. Para o segundo trimestre de 2013,
projetam taxa de câmbio média de R$1,72/US$. No que se
refere à evolução da taxa Selic média, as expectativas, para
2012, elevaram-se quando comparadas aos valores
constantes do último Relatório. Para o último trimestre de
2011, a taxa média manteve-se em 12,50% a.a., e, para o
último trimestre de 2012, deslocou-se de 11,33% a.a. para
12,42% a.a. Para o segundo trimestre de 2013, as
expectativas indicam taxa Selic média de 11,73% a.a. Essa
trajetória para a taxa Selic é consistente com spreads para
o swap pré-DI de 360 dias de 72 p.b. e de -28 p.b., em relação
à atual meta para a taxa Selic (12,25% a.a.), no quarto
trimestre de 2011 e de 2012, respectivamente.
Adicionalmente, o cenário de mercado pressupõe variações
de 4,6% e de 4,5% para o conjunto dos preços administrados
por contratos e monitorados em 2011 e em 2012,
respectivamente, e de 4,5% para 2013.
Quanto à política fiscal, as projeções apresentadas
neste Relatório pressupõem o cumprimento da meta de
superávit primário de R$117,9 bilhões (cerca de 2,9% do
PIB), sem ajustes, em 2011, conforme parâmetros constantes
da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011. Além
disso, admite-se, como hipótese de trabalho, superávit
primário de R$139,8 bilhões (cerca de 3,1% do PIB) em
2012, conforme parâmetros constantes do Projeto de Lei
de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012, inclusive no
que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo.
Cabe informar ainda que, no conjunto das projeções,
foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos
recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 89
Com base nos pressupostos acima e utilizando o
conjunto disponível de informações até a data de corte (10
de junho de 2011), foram construídas as projeções para a
variação acumulada do IPCA em quatro trimestres,
compatíveis com as trajetórias de juros e de câmbio que
caracterizam os cenários de referência e de mercado.
A previsão central associada ao cenário de
referência indica inflação de 5,8% em 2011, 0,2 p.p. maior
do que a projetada no Relatório de março de 2011. Conforme
o Gráfico 6.5, segundo o cenário de referência, a projeção
para a inflação acumulada em doze meses se posiciona acima
do valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo CMN
até o primeiro trimestre de 2012, e se posiciona ao redor
desse valor nos dois trimestres posteriores. De acordo com
a Tabela 6.1, a projeção de inflação acumulada em doze
meses parte de 6,7% no segundo trimestre de 2011, mantém-
se neste patamar no terceiro, recua no quarto e encerra o
ano em 5,8%. Nesse cenário, a projeção para o primeiro
trimestre de 2012 encontra-se em 5,1%, recua para 4,6%
no segundo e terceiro trimestres, e encerra o ano em 4,8%.
O recuo da projeção de inflação em 2012, em comparação
a 2011, reflete, em parte, os efeitos das alterações dos
recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro
último e, principalmente, da elevação da taxa básica de juros
determinada pelo Copom em suas quatro últimas reuniões.
Ainda segundo o cenário de referência, no primeiro e
segundo trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,7%
e 4,4%, respectivamente.
Cabe informar, ainda, que a probabilidade estimada
de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de
tolerância da meta em 2011, segundo o cenário de referência,
situa-se em 22%. Para 2012, essa probabilidade se encontra
em torno de 14%.
No cenário de mercado, a previsão de 5,8% para a
inflação em 2011 é igual à associada ao cenário de referência
e 0,2 p.p. maior do que o valor projetado no último Relatório.
Conforme se pode inferir do Gráfico 6.6 e da Tabela 6.2, a
projeção para a inflação acumulada em doze meses segue
padrão semelhante ao observado no cenário de referência.
No cenário de mercado, a projeção parte de 6,7% no segundo
trimestre de 2011, desloca-se para 6,6% no terceiro
trimestre, e encerra o ano em 5,8%. Para 2012, a projeção
encontra-se em 5,1% no primeiro trimestre, passa para 4,6%
e 4,7% no segundo e terceiro trimestres, respectivamente,
encerrando o ano em 4,9%. Para o primeiro e segundo
trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,9% e 4,5%,
respectivamente.
Gráfico 6.5 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com
juros constantes de 12,25% a.a. (cenário de referência)
Leque de inflação
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
-2
0
2
4
6
8
10
II
2010
III IV I
2011
II III IV I
2012
II III IV I
2013
II
%
(Cenário de referência)
Intervalo de probabilidade
Período Projeção
central
2011 2 6,5 6,6 6,7 6,7 6,8 6,8 6,7
2011 3 6,2 6,4 6,6 6,7 6,9 7,1 6,7
2011 4 5,1 5,4 5,6 5,9 6,1 6,4 5,8
2012 1 4,3 4,6 4,9 5,2 5,5 5,8 5,1
2012 2 3,6 4,0 4,4 4,7 5,1 5,5 4,6
2012 3 3,6 4,0 4,4 4,8 5,2 5,6 4,6
2012 4 3,7 4,1 4,6 4,9 5,4 5,8 4,8
2013 1 3,6 4,1 4,5 4,9 5,4 5,8 4,7
2013 2 3,2 3,7 4,1 4,6 5,0 5,5 4,4
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
Tabela 6.1 – Inflação do IPCA, com juros constantes de
12,25% a.a.
50%
30%
10%
Gráfico 6.6 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com
expectativas de mercado para taxas de câmbio e de juros
Leque de inflação
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
-2
0
2
4
6
8
10
II
2010
III IV I
2011
II III IV I
2012
II III IV I
2013
II
%
90 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Ainda no cenário de mercado, a probabilidade
estimada de a inflação ultrapassar o limite superior do
intervalo de tolerância da meta em 2011 situa-se em 18%.
Para 2012, essa probabilidade se encontra em torno de
20%.
As trajetórias das projeções no cenário de referência
e no de mercado se aproximam em 2011. Isso, em parte,
decorre de o efeito decorrente da diferença entre as
respectivas trajetórias para a taxa de juros sobre a inflação
se manifestar com defasagens. De fato, em 2012, as
trajetórias gradualmente se afastam, haja vista que o efeito
decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias para
a taxa de juros, em certa medida, é menor do que o efeito
decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias de
taxa de câmbio. De modo geral, as projeções para a inflação
se elevaram em comparação aos números constantes do
último Relatório, e se encontram acima do valor central da
meta ao final de 2011 e 2012.
A comparação das trajetórias apresentadas neste
Relatório com as divulgadas no anterior – estas últimas
constantes da Tabela 6.3 – mostra, para o cenário de
referência, elevação nas projeções ao longo de 2011
refletindo, em parte, as taxas de inflação em meses recentes
acima das projeções prevalecentes por ocasião da
publicação do último Relatório. Para 2012, o movimento
reflete, em parte, expectativas de inflação mais elevadas.
Em relação ao primeiro trimestre de 2013, a elevação das
projeções de inflação está, em parte, associada à inércia
decorrente da maior inflação projetada para o último
trimestre de 2012, em comparação ao valor projetado no
último Relatório. No cenário de mercado, as mudanças
nas projeções, em relação ao Relatório de março de 2011,
também refletem os mesmos motivos.
O Gráfico 6.7 mostra a evolução da inflação
acumulada em doze meses, de acordo com os cenários de
referência e de mercado até o segundo trimestre de 2013,
e a trajetória de metas. Até maio de 2011, os valores
referem-se à inflação ocorrida e, a partir de então, as
trajetórias consideram projeções associadas aos
respectivos cenários para a construção dos valores
acumulados. As projeções se posicionam acima do valor
central da meta ao longo de 2011. Em ambos os cenários,
a trajetória indica redução da inflação acumulada em doze
meses no quarto trimestre de 2011, comportamento
também observado no primeiro e segundo trimestres de
2012. No último trimestre de 2012, em ambos os cenários,
a trajetória se posiciona acima do valor central da meta.
Tabela 6.2 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com
expectativas de mercado para as taxas de câmbio e de juros
1/
Intervalo de probabilidade
50%
Período 30% Projeção
10% central
2011 2 6,5 6,6 6,7 6,7 6,8 6,8 6,7
2011 3 6,2 6,4 6,6 6,7 6,9 7,1 6,6
2011 4 5,2 5,4 5,6 5,9 6,1 6,3 5,8
2012 1 4,4 4,7 4,9 5,2 5,5 5,8 5,1
2012 2 3,6 4,1 4,5 4,8 5,2 5,6 4,6
2012 3 3,6 4,1 4,5 4,9 5,3 5,8 4,7
2012 4 3,7 4,2 4,7 5,1 5,6 6,2 4,9
2013 1 3,4 4,1 4,6 5,1 5,7 6,3 4,9
2013 2 2,9 3,6 4,2 4,8 5,4 6,1 4,5
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
1/ De acordo com o Gerin.
Período
Cenário de
referência
Cenário de
mercado
2011 I 6,2 6,2
2011 II 6,4 6,4
2011 III 6,6 6,6
2011 IV 5,6 5,6
2012 I 4,8 4,8
2012 II 4,4 4,4
2012 III 4,4 4,4
2012 IV 4,6 4,6
2013 I 4,5 4,5
Tabela 6.3 – Projeções do "Relatório de Inflação" de
março de 2011
Gráfico 6.7 – Trajetória das metas e projeções referentes
à inflação acumulada em doze meses
3
4
5
6
7
8
Jun
2010
Set Dez Mar
2011
Jun Set Dez Mar
2012
Jun Set Dez Mar
2013
Jun
%
Meta Cenário de mercado Cenário de referência
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 91
Em um cenário alternativo, que leva em conta a
manutenção da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em
patamares semelhantes aos observados no passado recente;
e a trajetória de juros coletada pelo Banco Central, a
projeção de inflação se encontra em 5,8% para 2011 e em
4,7% para 2012. No segundo trimestre de 2013, a projeção
se posiciona em 4,3%.
A média das previsões geradas pelos modelos de
Vetores Autorregressivos (VAR) para a inflação acumulada
em doze meses é apresentada no Gráfico 6.8. Até maio de
2011, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir
de então, a previsões. Quando comparadas com os dados
do Relatório anterior, assim como ocorre, em geral, nas
projeções para os cenários de referência e de mercado, nos
modelos VAR observa-se elevação das previsões para a
inflação acumulada em doze meses ao longo de 2011. As
previsões para 2012, em geral, se reduzem em comparação
com as divulgadas no Relatório anterior. As previsões dos
modelos VAR, em comparação com 2011, reduzem-se no
primeiro trimestre de 2012, e revertem o movimento de
queda no segundo trimestre. A seguir, elevam-se no terceiro
e quarto trimestres de 2012, até convergir para a média
incondicional da inflação ao final do horizonte considerado.
O Gráfico 6.9 mostra o leque de crescimento do
produto construído com base nas hipóteses do cenário de
referência. Tendo em vista que o modelo que gera as
projeções de crescimento do PIB utiliza duas variáveis não
diretamente observáveis – produto potencial e hiato do
produto – os erros de previsão associados a essas projeções
são consideravelmente maiores do que os erros contidos
nas projeções de inflação. De acordo com esse cenário, o
crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4,0%, mesmo
valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011.
Gráfico 6.8 – Projeção de inflação: modelos VAR
Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).
Média das projeções dos modelos.
3
4
5
6
7
8
Set
2010
Dez Mar
2011
Jun Set Dez Mar
2012
Jun Set Dez Mar
2013
Jun
%
Gráfico 6.9 – Variação do PIB com juros fixos em 12,25% a.a.
Cenário de referência
Leque do produto
-2
0
2
4
6
8
10
I
2009
II III IV I
2010
II III IV I
2011
II III IV
%
92 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos
Conforme ocorre na maioria dos bancos
centrais, o Banco Central do Brasil utiliza um conjunto
de modelos para dar suporte ao processo de
formulação e de implementação da política monetária.
Entre esses modelos encontram-se: (i) modelos com
maior fundamentação estatística (os modelos de
Vetores Autoregressivos – VARs); (ii) modelos
semiestruturais de pequeno porte; (iii) modelos
semiestruturais de médio porte; e (iv) modelo
microfundamentado de médio porte (SAMBA) – cuja
estrutura é semelhante à dos modelos dinâmicos
estocásticos de equilíbrio geral (Modelos DSGE).
Desde a introdução do regime de metas para a inflação,
em 1999, os modelos semiestruturais de pequeno porte
têm sido a principal ferramenta de análise das
perspectivas de inflação. Ao longo do tempo, o Banco
Central tem publicado informações sobre a estrutura
dos seus modelos pequenos, incluindo a descrição
original de Bogdanski et al. (2000) e publicações
posteriores (por exemplo, Banco Central do Brasil
(2001), Lima et al. (2011)).
Visando manter o nível de transparência de
suas ações de política monetária, neste boxe o Banco
Central atualiza as informações sobre os modelos
pequenos, tomando como base as revisões periódicas
mais recentes
1
. A estrutura básica dessas ferramentas
é constituída por uma curva de Phillips para a inflação
de preços livres, a qual representa o lado da oferta da
economia; uma curva IS descrevendo a dinâmica do
hiato do produto e representando a demanda agregada;
1/ Para maiores informações sobre os VARs, vide boxe “Modelos de Vetores Autoregressivos” (Relatório de Inflação de junho de 2010); sobre um
dos modelos médios semiestruturais, vide Minella e Souza-Sobrinho (2009); e sobre o modelo médio SAMBA (Stochastic Analytical Model
with a Bayesian Approach), vide Castro et al. (2011). O Banco Central também dispõe de modelos auxiliares, incluindo modelos de preços
administrados, discutidos no boxe “Projeções de Preços Administrados” (Relatório de Inflação de dezembro de 2010), modelos de inflação
setorial descritos no boxe “Previsão de Inflação com Curvas de Phillips com Preços Desagregados” (Relatório de Inflação de março de 2010),
bem como modelos que tentam capturar o efeito de medidas macroprudenciais como o discutido no boxe “Medidas Macroprudenciais –
Impactos dos Recolhimentos Compulsórios” (Relatório de Inflação de junho de 2011).
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 93
e uma equação que descreve a inclinação da estrutura
a termo da taxa de juros, pela relação entre a taxa de
juros de curto prazo (Selic) e a taxa de juros de longo
prazo (swap pré-DI de 360 dias).
Mudanças estruturais experimentadas pela
economia brasileira no início do regime de metas
para a inflação, bem como amostras de tamanho
limitado, dificultavam, à época, a identificação de
parte dos parâmetros dos modelos por estimações
econométricas, de modo que, em alguns casos,
recorria-se à calibração. A consolidação do regime
de metas e o alongamento do período amostral,
entretanto, têm permitido identificar os parâmetros
dos modelos utilizando técnicas econométricas de
estimação conjunta. A incorporação periódica de
novos dados ao processo de estimação tem tornado
as especificações cada vez mais robustas, com o
consequente incremento da estabilidade dos
parâmetros.
As estimações mais recentes introduziram,
entre outras, duas mudanças relevantes. Primeiro, a
inclusão de novas variáveis de controle em cada uma
das três principais equações dos modelos, o que
permitiu aperfeiçoar as especificações. Tais
aperfeiçoamentos não implicaram mudanças
significativas na estrutura das equações, uma
evidência da robustez do núcleo básico dos modelos.
Entretanto, as regressões com os novos controles
resultaram em resíduos com propriedades adequadas
(i.e., compatíveis com as hipóteses econométricas dos
modelos) e, além disso, a variância dos parâmetros
estimados diminuiu. Segundo, o hiato do produto
calculado com base na Utilização da Capacidade
Instalada (UCI) divulgada pela Fundação Getulio
Vargas (FGV) passou a ser a medida benchmark, em
substituição à medida construída com base na UCI
divulgada pela Confederação Nacional da Indústria
(CNI)
2
.
2/ O hiato baseado na UCI-CNI, e os modelos que consideram essa medida, permanecem, respectivamente, fazendo parte dos conjuntos de
informações e de ferramentas utilizadas pelo Banco Central. Para uma discussão mais detalhada acerca das medidas de hiato utilizadas pelo
Banco Central, ver os boxes “Hiato do Produto – Atualização e Aperfeiçoamentos” (Relatório de Inflação de março de 2010); e “Hiato do
Produto – Estimações Recentes” (Relatório de Inflação de março de 2011).
94 | Relatório de Inflação | Junho 2011
As especificações mais recentes, incluindo
as novas variáveis de controle, são descritas a seguir.
A curva de Phillips para a inflação de preços livres é
dada por:
(1)
em que
L
t
π é a inflação de preços livres do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA),
i t t
E
+
π é a expectativa corrente acerca da inflação i
trimestres à frente, coletada pelo Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos
Especiais (Gerin),
t
π é a inflação plena medida pela
variação do IPCA,
*
t
π é a inflação de produtos
importados medida pela variação do Índice de Preços
ao Produtor dos Estados Unidos (PPI all
commodities) e expressa em moeda nacional,
t
h é
uma medida do hiato do produto,
n
t
Z
, π
é a variável
de controle n, e
t
ε é um termo de erro.
Os parâmetros estimados satisfazem à
seguinte restrição:
1
0
3
0
2
0
1
= + +
¿ ¿ ¿
≥ > > k
k
j
j
i
i
α α α
o que implica verticalidade da curva de Phillips no
longo prazo. Importante destacar que a soma dos
parâmetros associados ao repasse de variações
cambiais para a inflação vem apresentando tendência
declinante ao longo do tempo, conforme mostra o
Gráfico 1. De fato, estimam-se, para anos recentes,
valores próximos da metade dos valores estimados
para 2004/2005.
Em relação às variáveis de controle, tratam-
se de proxies para choques de oferta, tais como
inovações nos preços de commodities – medidos pelo
índice Commodity Research Bureau (CRB) em
moeda nacional –, inovações no preço internacional
do petróleo (em reais), e no descasamento entre
índices de preços por atacado e índices de preços ao
consumidor. Observe-se que as condições de
verticalidade da curva de Phillips não são afetadas
pela inclusão das novas variáveis de controle, tendo
em vista que a média não condicional de tais
variáveis é nula, por construção.

,
0
,
5
0
4
0
*
3
0
2
0
1 t
m n
n
m t
n
m
l
l t l
k
k t k
j
j t j
i
i t t i
L
t
Z h E ε α α π α π α π α π
π
+ + + + + =
¿¿ ¿ ¿ ¿ ¿


>



>

>
+
Gráfico 1 – Evolução da soma dos coeficientes
de repasse cambial
Média dos modelos pequenos, em percentual
1/
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
8,0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
%
1/ Os valores de 2011 são baseados em estimativas até o mês de abril.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 95
A curva IS, por sua vez, descreve a dinâmica
do hiato do produto como função das suas próprias
defasagens e da taxa real de juros, a saber:
(2)
em que
t
r é a taxa de juros real, medida pela taxa de
juros nominal swap pré-DI de 360 dias deflacionada
pela inflação relativa ao período de vigência do
contrato de swap,
n h
t
Z
,
é a variável de controle n e
t
u é o termo de erro.
Entre as variáveis de controle consideradas,
incluem-se as inovações que capturam mudanças não
antecipadas na política fiscal, que são ao mesmo
tempo proxies para choques de demanda. Como as
variáveis de controle que afetam a equação (2)
possuem média nula no longo prazo, não afetam a
taxa de juros de equilíbrio implicada pela curva IS.
Tendo em vista a incerteza que geralmente
envolve as estimativas de variáveis não observáveis,
também foram consideradas especificações com
imposição de valores de taxas de equilíbrio, dentro
de intervalos sugeridos por estudos específicos.
Essas restrições, entretanto, não implicaram
alterações significativas nas especificações, uma
evidência adicional da robustez da estrutura básica
dos modelos. Ademais, como as restrições testadas
refletem o comportamento mais recente da economia
brasileira, o qual aponta tendência de redução das
taxas de juros reais, a não rejeição das especificações
restritas sugere que a taxa de juros de equilíbrio se
encontra em patamares inferiores àqueles estimados
há alguns anos
3
.
Conforme ressaltado no boxe “Poder da
Política Monetária no Brasil” (Relatório de Inflação
de junho de 2010), o desenvolvimento do mercado
de crédito e o alongamento dos prazos dos contratos
financeiros, entre outros fatores, vêm contribuindo
para aumentar a eficácia da política monetária no
Brasil. A propósito, os parâmetros estimados
corroboram essa visão.

,
0
,
3
0
2
0
1 0 t
k n
n h
k t
n
k
j
j t j
i
i t i t
u Z r h h + + + + =
¿¿ ¿ ¿


>

>

β β β β
3/ Sobre taxa de equilíbrio, ver, por exemplo, o boxe “Taxa de Juros Real de Equilíbrio” (Relatório de Inflação de setembro de 2010).
96 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A terceira das três principais equações dos
modelos de pequeno porte, a curva de juros, modela
o spread entre a taxa longa (swap) e a taxa curta
(Selic) como função dos movimentos da inflação
esperada, do prêmio de risco, da dinâmica do hiato
do produto, e de variáveis adicionais de controle:
(3)
em que
t
Swp é a taxa swap nominal pré-DI de 360
dias,
t
S é a taxa Selic,
4
j t t
E
+
π é a expectativa de
inflação em t para os quatro trimestres seguintes,
coletada pela pesquisa do Gerin com os participantes
de mercado,
k t
h

∆ é a variação do hiato do produto,
t
X ∆ é a variação do prêmio de risco medido pelo
Embi Brasil,
n Swp
t
Z
,
é a variável de controle n e
t
v é
um termo de erro.
O termo do hiato na equação (3) visa
capturar os efeitos sobre a taxa swap de elevações
futuras na taxa Selic, em resposta a pressões
correntes de demanda, não refletidas nas expectativas
de inflação. Por sua vez, as variáveis de controle
incluem medidas que capturam os efeitos de ações
de política e choques que impactam diretamente as
decisões do sistema bancário doméstico, tais como
variações nos requerimentos de capital dos bancos e
variações nos recolhimentos compulsórios. Como
nas equações (1) e (2), as variáveis de controle
consideradas na equação (3) não afetam o equilíbrio
de longo prazo do modelo.
Em resumo, visando manter o nível de
transparência que caracteriza as ações de política
monetária, elemento-chave no regime de metas para
a inflação, este boxe atualiza as informações sobre
os modelos de projeção utilizados pelo Banco
Central. Cabe notar que as revisões mais recentes,
base para elaboração do boxe, foram feitas com
amostra de dados que se restringe ao período de
vigência do regime de metas para a inflação.
( )
,
) (
0
,
5
0
4
0
3
4
1
0
4
2
0
1 0
t
m n
n Swp
m t
n
m
l
l t l
k
k t k
j t t
j
j t t j
i
i t i t i t t
v Z X h
E E S Swp S Swp
+ + ∆ + ∆ +
+ − + − + = −
∑∑ ∑ ∑
∑ ∑


>

>

+ −
>
+
>
− −
γ γ γ
π π γ γ γ
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 97
Referências
BOGDANSKI, J., TOMBINI A., e WERLANG, S.
(2000). “Implementing Inflation Targeting in Brazil”.
BCB Working Paper Series, nº. 1.
BANCO CENTRAL DO BRASIL. “Atualizações
nos Modelos de Previsão de Inflação Utilizados pelo
Banco Central”. Relatório de Inflação, junho 2001.
CASTRO, M., GOUVEA, S., MINELLA, A.,
SANTOS, R., e SOUZA-SOBRINHO, N. (2011).
“SAMBA: Stochastic Analytical Model with a
Bayesian Approach”. BCB Working Paper Series,
nº. 239.
LIMA, E., ARAÚJO, F., e COSTA E SILVA, J.
(2011). “Previsão e Modelos Macroeconômicos no
Banco Central do Brasil”, in Dez Anos de Metas para
a Inflação no Brasil (1999-2009). http://
www.bcb.gov.br/?LIVRO10ANOSMI.
MINELLA, A., SOUZA-SOBRINHO, N. (2009).
“Monetary Channels in Brazil through the Lens of a
Semi-Structural Model”. BCB Working Paper Series,
nº. 181.
98 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A partir da década de 80, quando boa parte
dos bancos centrais começou a abandonar a ideia de
controle de agregados monetários, os recolhimentos
compulsórios se tornaram menos importantes como
instrumento de política monetária. Desde essa época,
as taxas de juros de curto prazo se tornaram o
instrumento de política por excelência para a maioria
dos bancos centrais. Esse processo se aprofundou à
medida que novos arcabouços de política monetária
eram adotados, como os sistemas de metas para a
inflação. Várias economias maduras chegaram a
eliminar por completo os requerimentos compulsórios
(por exemplo, Reino Unido, Canadá e Austrália),
enquanto outras os mantiveram, com alíquotas
reduzidas (Japão)
1
. Muitos países emergentes, no
entanto, continuaram a utilizar os recolhimentos
compulsórios como instrumento de política monetária
auxiliar à taxa de juros de curto prazo
2
.
A crise financeira internacional de 2008/
2009, entretanto, fez ressurgir o debate sobre
instrumentos de política. Formuladores de política
têm reforçado a orientação de arcabouço regulatório
e de supervisão via medidas macroprudenciais (ou
de foco sistêmico), bem como começado a indagar
se a estabilidade financeira pode ser alcançada sem
um suporte mais ativo de políticas macroeconômicas.
Adicionalmente, tem-se discutido o uso de políticas
macroprudenciais como instrumento complementar,
embora acessório, no controle da demanda agregada.
Sob o arcabouço macroprudencial, a utilização de
recolhimentos compulsórios seria adequada para
Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos
Compulsórios
1/ Referências recentes do emprego de recolhimentos compulsórios em diferentes países são OBrien (2007), para países da OCDE, Montoro e
Moreno (2011) na América do Sul, e, em certa medida, Ho (2008), para a Ásia.
2/ São exemplos Colômbia, Peru, Turquia, Rússia, Indonésia e Índia. Uma exceção importante é a China, onde os recolhimentos compulsórios são o
instrumento principal.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 99
3/ Uma exceção é dada por Vargas et al. (2010), que avaliam a influência dos recolhimentos compulsórios sobre inflação e produto na Colômbia.
4/ Dawid e Takeda (2010) avaliam o impacto dessas ações sobre o crédito.
5/ A base de incidência dos recolhimentos compulsórios se estende além dessas três categorias de depósitos. Para efeito ilustrativo, entretanto,
utilizam-se apenas essas como base de comparação, já que boa parte das demais representa fração pequena do total dos depósitos ou não
participou da base de incidência do compulsório durante parte significativa do período considerado.
Gráfico 1 – Recolhimentos totais sobre soma de
depósitos à vista, a prazo e de poupança
0
10
20
30
40
Dez
1999
Dez
2000
Dez
2001
Dez
2002
Dez
2003
Dez
2004
Dez
2005
Dez
2006
Dez
2007
Dez
2008
Dez
2009
Dez
2010
%
atenuar as oscilações no volume de crédito durante
o ciclo econômico. Nesse contexto, recolhimentos
compulsórios têm sido utilizados em diversos países
emergentes, como por exemplo, China, Peru e
Rússia. Conforme salientado por Montoro e Moreno
(2011), a elevação da taxa de juros doméstica para
controlar a inflação poderia ensejar a entrada de
fluxos de capital externos, que financiariam uma
expansão do crédito local e atenuariam
indesejavelmente o efeito contracionista da política
monetária. Em tais circunstâncias, poderia ser
oportuna uma elevação das alíquotas do compulsório.
Apesar da atratividade que têm exercido
junto aos formuladores de política, os recolhimentos
compulsórios foram considerados, pela literatura,
instrumentos pouco importantes de política
monetária. Dito de outra forma, não têm sido
incorporados na grande maioria dos modelos de
previsão macroeconômica
3
. No entanto, conforme
ressaltado anteriormente, a crise financeira
internacional de 2008/2009, ao colocar os mercados
financeiros em situação de estresse, exigiu que os
bancos centrais fizessem uso de instrumentos não
convencionais de política monetária. Nos Estados
Unidos, por exemplo, tal necessidade se refletiu no
quantitative e no qualitative easing. Outros países
também fizeram uso do compulsório na fase aguda
da crise e também posteriormente.
No Brasil, os recolhimentos compulsórios,
entre outros, foram utilizados para fortalecer a
estabilidade do sistema bancário durante a fase mais
aguda da crise
4
. O Gráfico 1 apresenta a evolução
da alíquota geral efetiva de recolhimentos
compulsórios no Brasil desde 1999, representada
pela razão entre o volume total de recolhimentos e a
soma dos depósitos à vista, a prazo e de poupança
5
.
Nota-se que, após sensível elevação no
período que antecedeu as eleições presidenciais de
2002, as alíquotas dos recolhimentos se mantiveram
100 | Relatório de Inflação | Junho 2011
relativamente estáveis até o último trimestre de 2008,
quando o sistema bancário doméstico foi impactado
pela crise financeira de 2008/2009. Entre outras
iniciativas, o Banco Central reduziu as alíquotas de
recolhimento para garantir liquidez e a estabilidade
do sistema. Em março de 2010, teve início o processo
de reversão dessas medidas, que foi completado em
dezembro do mesmo ano.
Apesar do caráter macroprudencial da
elevação recente dos recolhimentos compulsórios,
essas ações impactam a atividade e os preços. Nesse
sentido, este boxe apresenta um modelo que busca
avaliar os efeitos de variações nos recolhimentos
compulsórios sobre o produto e sobre a inflação. O
modelo incorpora, além das variáveis usuais
(inflação, produto, taxas de juros e de câmbio), a
alíquota geral dos recolhimentos compulsórios, além
de volume e nível de taxas de juros observados no
segmento de crédito livre
6
. As equações foram
estimadas uma a uma pelo método de mínimos
quadrados em dois estágios, e a amostra cobre o
período que se estende do terceiro trimestre de 1999
ao primeiro de 2011.
A forma funcional das principais equações
é dada a seguir
7
:
(1) ( )
π π π π π π π
ε β π β β β π β β π
t t
i
i t t
i
i t t
h s + + |
.
|

\
|
− − + + |
.
|

\
|
+ =
¿ ¿
=
+ −
=
− 3
4
1
2 1 1 2
4
1
1 0
4
1
1
4
1

(2) ( ) ( )
r
t t
r
t
e
t
r r r
t
r
t
r r
t
h r r r ε β π π β β β β β β +
(
¸
(

¸

+ − − − + |
.
|

\
|
+ |
.
|

\
|
+ =
− − − 1 4 3 2 1 2 2 1 1 0
4
1
1
4
1
4
1
4
1

(3)
h
t t
h
i
i t
S
t
h
t
h
t
h h
t
l r h h h ε β π β β β β + +
(
(
¸
(

¸

|
|
.
|

\
|
− − + + =

=
+ − − − ¿ 1 4
3
0
1 3 1 2 1 1 0
4
1

(4) ( ) ( ) ( ) ( ) +
(
¸
(

¸

− +
(
¸
(

¸

− +
(
¸
(

¸

− + = −
− − − − − − 3 3 3 2 2 2 1 1 1 0
4
1
4
1
4
1
4
1
t
S
t
r
t
S
t
r
t
S
t
r r
t
S
t
r r r r r r r r
S S S S
β β β β
S S S
r
t
e
t
r
t
r
h ε π β β + |
.
|

\
|
Δ + Δ +

4
1
5 1 4

6/ Mais especificamente, saldo consolidado das operações de crédito com recursos livres referenciais para taxa de juros.
7/ Além dessas quatro equações, há equações autoregressivas para meta para a inflação, prêmio de risco da dívida soberana (Embi), taxa de juros
externa (fed funds) e alíquota efetiva de compulsório, bem como versão da paridade descoberta da taxa de juros (UIP) para a taxa de câmbio
nominal, em que esta depende do diferencial entre as taxas de juros doméstica e externa e do Embi.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 101
Nas equações acima,
t
π representa a
inflação trimestral medida pela variação do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA);
e
t
π representa a expectativa de inflação coletada pelo
Departamento de Relacionamento com Investidores
e Estudos Especiais (Gerin);
t
h uma medida do hiato
do produto;
t
r a taxa Selic;
t
s a variação da taxa de
câmbio nominal;
t
π a meta de inflação;
S
t
r a taxa
do swap DI x Pré de 360 dias;
*
t
r e
*
t
s representam
a taxa de juros externa e o prêmio de risco soberano,
respectivamente;
t
l a taxa de crescimento do volume
no segmento de crédito livre. Com exceção da
inflação, as demais taxas são expressas em
percentuais ao ano.
A inflação segue uma curva de Phillips usual
(equação (1)) e sofre influência da taxa de câmbio e
do hiato do produto, bem como das expectativas de
inflação e da inflação passada. A taxa básica de juros
doméstica (Selic), representada na equação (2), segue
uma regra de Taylor que leva em conta a expectativa
de inflação e o hiato do produto. O hiato do produto,
dado pela equação (3), é afetado tanto pela taxa swap
quanto pela taxa de crescimento do volume total do
crédito. Ou seja, a transmissão da política monetária
se faz via curva de juros e mercado de crédito. A
curva de juros (equação (4)) relaciona a taxa de curto
prazo (Selic) com a taxa swap, sendo também afetada
pela dinâmica do hiato do produto e das expectativas
de inflação.
De acordo com o modelo, os recolhimentos
compulsórios afetam diretamente tanto as taxas de
empréstimo quanto as taxas de crescimento dos
volumes de crédito com recursos livres. Essas
relações foram estimadas separadamente.
Eliminando-se a taxa de empréstimo dessas relações,
a dinâmica do mercado de crédito pode ser
representada mais concisamente na forma reduzida,
dada pela equação (5):
(5)
em que
t
rr representa a alíquota efetiva de
recolhimentos compulsórios e
L
t
η representa o termo
de erro em sua forma reduzida. Nessa equação, a
soma
¿
=
3
0
, 2
i
L
i
β dos coeficientes associados às

L
t
S
t
L
i
i t
L
i
i
i t
L
i
L
t
r rr l l η β β β β +
|
.
|

\
|
+ + + =
¿ ¿
=

=

4
1
3
3
0
, 2
3
1
, 1 0
102 | Relatório de Inflação | Junho 2011
alíquotas de compulsório é negativa, bem como o
coeficiente
L
3
β associado à taxa swap. Ou seja,
alíquotas maiores do recolhimento compulsório e
taxas swap mais elevadas resultam em taxas menores
do crescimento do crédito.
O Gráfico 2 mostra o resultado de uma
aplicação do modelo. No exercício, computou-se a
resposta da inflação a um choque permanente na
alíquota de recolhimento compulsório, equivalente
a uma elevação de R$69 bilhões no volume total de
recolhimentos, valor atual estimado decorrente das
alterações regulatórias de dezembro de 2010. De
acordo com a simulação, o impacto máximo sobre a
taxa de inflação ocorreria no terceiro/quarto trimestre
após a alteração da alíquota de recolhimento
8
.
Em suma, os recolhimentos compulsórios
têm crescentemente sido vistos como um instrumento
macroprudencial e, assim, são úteis para suavizar o
crescimento do crédito, bem como para compensar
condições financeiras mais severas no sistema
bancário durante períodos de tensão financeira, como
visto na recente crise internacional de 2008/2009.
Além disso, de acordo com o modelo apresentado
neste boxe, variações nos recolhimentos
compulsórios repercutiriam sobre a demanda
agregada e a inflação.
Referências
DAWID, Paulo E.; TAKEDA, Tony. Liberação de
Compulsórios, Crédito Bancário e Estabilidade
Financeira no Brasil. Banco Central do Brasil,
Relatório de Economia Bancária 2009.
HO, Corinne. Implementing monetary policy in the
2000s: operating procedures in Asia and beyond. BIS
Working Papers no 253, June 2008.
MONTORO, Carlos; MORENO, Ramon. The use
of reserve requirements as a policy instrument in
Latin America. BIS Quarterly Review, March 2011.
Gráfico 2 – Efeito sobre a inflação de uma elevação
permanente de R$69 bilhões nos recolhimentos
compulsórios
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Trimestre
8/ Outras especificações do modelo e outros intervalos amostrais foram utilizados, mas, via de regra, os resultados não diferiram significativamente.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 103
OBRIEN, Y. Y. C. Reserve Requirement System in
OECD Countries. Finance and Economics
Discussion Series 2007-54, Board of Governors of
the Federal Reserve System (U.S.), 2007.
VARGAS, H., VARELA, C., BETANCOURT, Y. R.,
RODRIGUEZ, N. Effects of Reserve Requirements
in an Inflation Targeting Regime: The Case of
Colombia. Borradores de Economia, Banco de La
Republica de Colombia, nº 587, Feb 2010.
104 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Indicadores das Condições de Crédito no Brasil
Com o intuito de aprimorar os instrumentos
de avaliação do cenário macroeconômico, o Banco
Central do Brasil desenvolveu indicadores de
condições do crédito para o Brasil. Com esses
indicadores, busca-se identificar tempestivamente
tendências para o mercado de crédito bancário como
um todo, do lado da oferta e da demanda, com a
coleta de informações a respeito da percepção dos
agentes econômicos sobre esse mercado, a exemplo
do que já é feito em outros países
1
. Em geral, uma
pesquisa de condições de crédito é baseada em
respostas qualitativas obtidas a partir da aplicação
de questionário trimestral sobre as condições de
crédito que prevaleceram no trimestre anterior e
sobre expectativas de evolução do crédito para o
próximo trimestre.
Este boxe objetiva apresentar sucintamente
a metodologia e os resultados da primeira pesquisa/
coleta de informações sobre condições de crédito
realizada no Brasil, entre 23 de março e 8 de abril de
2011
2
, com os conglomerados e instituições
financeiras mais representativas de cada um dos
quatro segmentos de crédito – grandes empresas;
micro, pequenas e médias empresas; crédito ao
consumo de pessoas físicas; e crédito habitacional
3
.
O questionário da pesquisa/consulta é composto por
seis grupos de perguntas, sendo três relacionados à
oferta de crédito, dois à demanda e um à aprovação
de novas linhas de crédito.
1/ Estados Unidos da América (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Pratices), Reino Unido (inicialmente denominado de
Survey of Mortgage Lenders e, posteriormente, de Credit Conditions Survey), Japão (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending
Pratices), Chile (Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares de Aprobación en el Mercado del Crédito Bancario), além da União
Europeia (Bank Lending Survey for the Euro Area).
2/ Cabe ressaltar que, em decorrência do período de realização da pesquisa, as respostas não incorporam a elevação da alíquota de IOF nas
operações para pessoa física anunciada em 8 de abril de 2011.
3/ Os respondentes de cada segmento representam, no mínimo, 95% do total do segmento.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 105
Embora a essência dessas pesquisas, em
diversos países, seja a mesma, como pode ser visto
na Tabela 1, sua estrutura e conteúdo variam em
função de diferentes segmentações de mercado e de
diferentes modalidades de empréstimos e
financiamentos existentes.
Os indicadores expressam, exclusivamente,
as respostas fornecidas e, nesse sentido, não incluem,
tal como em vários países, ponderações entre as
respostas das diferentes instituições e segmentos.
Entretanto, para possibilitar uma visão geral da
opinião do agregado dos respondentes, foram
calculados indicadores gerais por ponderação das
respostas. Assim, para cada conjunto de perguntas –
divididas em subgrupos relacionados à oferta de
crédito, à demanda e à aprovação de novas linhas,
procura-se inferir o comportamento observado nos
últimos três meses (sentimento atual) e o
comportamento esperado para os próximos três
meses (expectativas).
Tabela 1 – Comparação internacional entre as pesquisas sobre condições do crédito bancário
Consumo Imobiliário
Brasil x x x x x
46
a
Trimestral 2011 Não
Chile x x x x x 26 Trimestral 2003 Não
Espanha* x x x x x 10 Trimestral 2003 Não
EUA x x x x 73 Trimestral 1967 Não
Europa x
b
x x x x 86 Trimestral 2003 Sim
c
França* x x x x x 15 Trimestral 2006 Não
Hungria*
x
d
x x x x 7 Semestral 2002 Não
Inglaterra x x x x x 30 Trimestral 2007 Sim
Irlanda* x x x x x Trimestral 2003 Não
Japão x x x x x 50 Trimestral 2000 Não
Lituânia*
x
b
x x x Trimestral 2003 Não
Polônia*
x
b
x x x x 24 Trimestral 2004 Sim
Portugal*
x
b
x x x x 5 Trimestral 2003 Não
Fonte: Adaptado e atualizado de Jara e Silva (2007).
* Contém os resultados da pesquisa realizada pelo Banco Central Europeu.
(a) No Brasil o número de instituições variou em função do segmento. Foram 22 no segmento de grandes empresas; 40 no de micro, pequenas
e médias empresas; 17 no de crédito para consumo e 8 no habitacional.
(b) Inclui pequenas e médias empresas, grandes empresas, crédito de longo prazo e crédito de curto prazo.
(c) A ponderação é utilizada para agrupar todos os países em uma única zona europeia, mas em cada país as respostas não são ponderadas.
(d) Inclui pequenas empresas, médias empresas, grandes empresas e crédito imobiliário comercial.
País/Região
Indicadores
Observações do
trimestre
anterior
Expectativas
do próximo
trimestre
Início da
Pesquisa
Ponderação dos
indicadores por
ativos
Pessoas
Jurídicas
Pessoas Físicas
Número de
instituições
financeiras
Periodicidade
106 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Para a avaliação da oferta no segmento de
crédito a grandes empresas, tal qual para cada um
dos demais segmentos acima citados, foi solicitado
aos participantes que avaliassem o padrão de
aprovação de novas linhas de crédito, utilizando a
seguinte escala: 1) consideravelmente mais restritivo
(CR); 2) moderadamente mais restritivo (MR); 3)
basicamente inalterado (BI); 4) moderadamente mais
flexível (MF); e 5) consideravelmente mais flexível
(CF). Obtidas as respostas sobre a percepção dos
participantes a respeito do comportamento da oferta,
visando sintetizar essa informação em um indicador,
foi criada uma medida do comportamento de cada
segmento s em cada trimestre t, qual seja
s
t
ω .
Assim:
em que N é o número de instituições financeiras que
responderam à questão; b é o índice que representa
cada instituição financeira;
s
bt
O corresponde a
resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a
oferta do segmento s.
Analisando-se os resultados encontrados
para o segmento de grandes empresas, observa-se
que há certa estabilidade nos padrões de aprovação.
Para avaliação dos fatores que
influenciaram/influenciarão a oferta de crédito, foi
solicitado aos participantes que indicassem sua
percepção sobre o comportamento de cada fator
(Tabela 2) nos últimos três meses/para os próximos
três meses
4
. Também foi solicitado que atribuíssem
4/ Utilizando-se a seguinte escala: 1) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais restritivo (CR); 2) afetou/afetará moderadamente
para um cenário mais restritivo (MR); 3) não afetou/não afetará (NA); 4) afetou/afetará moderadamente para um cenário mais flexível (MF); e
5) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais flexível (CF).
CF} MF, BI, MR, {CR, O
s
bt











=
CF = O se 2
MF = O se 1
BI = O se 0
MR = O se 1 -
CR = O se 2 -
O
~
s
bt
s
bt
s
bt
s
bt
s
bt
s
bt


=
N
1 b
s
bt s
t
N
O
~
= ω
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 107
nota de zero a dez para o grau de importância de
cada fator listado, sendo zero para os fatores
considerados irrelevantes e dez para os fatores que
mais influenciam a capacidade/disposição de
conceder crédito.
Em relação aos fatores que afetaram/
afetarão a capacidade/disposição das instituições
financeiras em conceder crédito para grandes
empresas nos últimos três meses/nos próximos três
meses, as respostas indicam que, se por um lado
existe maior grau de concorrência no mercado; por
outro, fatores como o custo de funding e condições
gerais da economia mostram tendência de redução
do grau de flexibilidade (ou aumento do grau de
restrição). Também merece atenção a expectativa
de que o Banco Nacional de Desenvolvimento
Econômico e Social (BNDES) restringiria de modo
mais acentuado a oferta de crédito.
Tabela 2 – Fatores de oferta por segmento
PJG – Grandes empresas
PJMPM – Micro, pequenas e
médias empresas
PFC – Pessoas físicas – crédito
voltado ao consumo
PFH – Pessoas físicas – crédito
habitacional
Condições gerais da economia
doméstica
Condições específicas dos
clientes
Nível de emprego / condições
salariais
Nível de emprego e condições
salariais
Condições específicas da
indústria/setor ou da empresa
Nível de inadimplência
Nível de comprometimento da
renda do consumidor/Nível de
inadimplência do mercado
Evolução dos preços dos imóveis
Percepção de risco do cliente
Composição do portfólio do
banco
Nível de inadimplência da
carteira
Captação de novos clientes
Participação do BNDES Competição de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos
Competição de outros bancos
(excetuando-se o BNDES)
Situação de capital do banco
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Competição do mercado de
capitais
Custo de funding Custo/disponibilidade de funding Custo/disponibilidade de funding
Situação de capital do banco
Condições de mercado para
cessão de crédito
Nível de tolerância ao risco Nível de tolerância ao risco
Custo de funding Nível de tolerância ao risco
Mudança na composição do
portfólio do banco
Mudança no portfólio do banco
Condições de liquidez do
mercado doméstico
Ambiente institucional
(arcabouço normativo e jurídico)
Ambiente institucional
(arcabouço jurídico/regras
operacionais dos órgãos)
Ambiente institucional
(arcabouço normativo e/ou
jurídico)
Condições de liquidez do
mercado externo
Repasses do BNDES e Finame Captação de novos clientes
Nível de comprometimento da
renda do consumidor
Nível de tolerância ao risco Captação de novos clientes
108 | Relatório de Inflação | Junho 2011
De forma análoga, a avaliação da demanda
por crédito foi realizada por meio de questões
qualitativas sobre como cada participante avaliava,
desconsiderando-se flutuações sazonais, a demanda
por linhas de crédito nos últimos três meses/para os
próximos três meses. Foi solicitado aos participantes
que utilizassem a seguinte escala: 1)
substancialmente mais forte (SF); 2) moderadamente
mais forte (MF); 3) mesmo nível (MN); 4)
moderadamente mais fraca (MFc); e 5)
substancialmente mais fraca (SFc).
Obtidas as respostas, foi criado um indicador
de demanda de crédito d, para cada segmento s em
cada trimestre t, qual seja
s
t
δ .
Assim:
em que N é o número de instituições financeiras que
responderam à questão; b é o índice que representa
cada instituição financeira; D
bt
s
corresponde a
resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a
demanda do segmento s.
Assim, no segmento de grandes empresas, os
resultados mostram que a demanda por linhas de crédito
nos próximos três meses continuaria em ritmo
relativamente forte, mas com nítida redução em relação
ao trimestre passado. Houve aumento significativo no
número de participantes que visualiza demanda por
crédito relativamente fraca e, concomitantemente,
redução no número dos que esperavam que a demanda
se mantivesse no nível observado no período da consulta.
Identicamente, para avaliar que fatores
afetaram/afetarão a demanda por crédito, foi
} SF , MF MN, MF, {SF, D
c c
s
bt











=
SF = D se 2
MF = D se 1
MN = D se 0
MF = D se 1 -
SF = D se 2 -
D
~
s
bt
s
bt
s
bt
c
s
bt
c
s
bt
s
bt


=
N
1 b
s
bt s
t
N
D
~
= δ
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 109
solicitado aos participantes que indicassem sua
percepção para o comportamento de cada fator de
demanda, conforme listado (Tabela 3) nos últimos
três meses/para os próximos três meses, utilizando a
seguinte escala: 1) contribuiu/contribuirá
consideravelmente para redução da demanda (CR);
2) contribuiu/contribuirá moderadamente para a
redução da demanda (MR); 3) não contribuiu/não
contribuirá para alterar a demanda (NC); 4)
contribuiu/contribuirá moderadamente para o
aumento da demanda (MA); e 5) contribuiu/
contribuirá consideravelmente para o aumento da
demanda (CA). Além disso, foi solicitado que
atribuíssem nota de zero a dez para o grau de
importância de cada fator listado, sendo zero para
fatores considerados irrelevantes e dez para fatores
que mais influenciam a demanda por crédito.
Tabela 3 – Fatores de demanda por segmento
PJG – Grandes empresas
PJMPM – Micro, pequenas e
médias empresas
PFC – Pessoas físicas – crédito
voltado ao consumo
PFH – Pessoas físicas – crédito
habitacional
Necessidade de capital de giro Necessidade de capital de giro
Nível de emprego/condições
salariais
Nível de emprego/condições
salariais
Necessidade de investimento em
ativo fixo (aumento da
capacidade instalada)
Necessidade de investimento em
ativo fixo (aumento da
capacidade instalada)
Nível de comprometimento da
renda do consumidor
Nível de comprometimento da
renda do consumidor
Financiamento com capital
próprio da empresa
Utilização de capital próprio Confiança do consumidor Confiança do consumidor
Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência de instituições não
bancárias
Concorrência com o mercado de
capitais
Alterações regulamentares de
política econômica/fiscal
Alterações regulamentares de
política econômica/fiscal
Alterações regulamentares de
política econômica/fiscal
Condições do mercado externo
(fatores que
facilitariam/dificultariam a
captação no exterior)
Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros
Financiamento para fusões ou
aquisições
Perdas de períodos anteriores
Nível de aplicações financeiras
do consumidor
Nível de aplicações financeiras
do consumidor
Evolução dos preços dos imóveis
110 | Relatório de Inflação | Junho 2011
A avaliação predominante era de que a
demanda no segmento de grandes empresas estaria
sendo sustentada, principalmente, pela necessidade
de capital de giro, de investimento em ativo fixo
(aumento da capacidade instalada) e, em segundo
plano, pelo financiamento de fusões e aquisições.
Não obstante a construção de indicadores
sobre condições de oferta e sobre demanda, foram
feitas perguntas com o propósito de se obter uma
medida mais direta do comportamento das concessões
de crédito para cada segmento, ou seja, de aprovação
de novas linhas. Nesse sentido, foi solicitada aos
participantes uma avaliação a respeito da porcentagem
de aprovação das novas linhas de crédito nos últimos
três meses/para os próximos três meses utilizando a
seguinte escala: 1) consideravelmente superior (CS);
2) moderadamente superior (MS); 3) basicamente
inalterada (BI); 4) moderadamente inferior (MI); e 5)
consideravelmente inferior (CI).
Obtidas as respostas, resumiu-se a percepção
dos entrevistados a partir de um indicador de
aprovação de linhas de crédito para cada segmento
em cada trimestre, com ponderação similar às
anteriores. De acordo com a Tabela 4, as respostas
são consistentes com a avaliação de oferta
praticamente estável e de demanda ainda forte, com
migração de respostas que apontavam aprovação
consideravelmente superior para uma expectativa
mais conservadora (moderadamente superior) para
os próximos meses.
Tabela 4 – Aprovação de Novas Linhas – Segmento de grandes empresas
Consideravelmente inferior 0,0% 0,0%
Moderadamente inferior 9,1% 18,2%
Basicamente inalterada 40,9% 31,8%
Moderadamente superior 36,4% 50,0%
Consideravelmente superior 13,6% 0,0%
1
O Indicador de "Aprovação de Crédito" varia de -2 (consideravelmente inferior) a 2 (consideravelmente superior)
Como você avalia a porcentagem de aprovação das
novas linhas de créditos para grandes empresas
demandadas nos últimos três meses e para os
próximos três meses?
Comportamento nos últimos três
meses
Comportamento nos próximos três
meses
Indicador de Aprovação de Crédito para Grandes
Empresas
1
0,55 0,32
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 111
A Tabela 5 acima resume os resultados para
todos os segmentos.
Em suma, neste boxe apresentou-se a
metodologia de construção de indicadores de
tendência do mercado de crédito, do lado da oferta
bem como da demanda, com base em consulta sobre
a percepção dos agentes econômicos sobre a
evolução desse mercado e das variáveis que o
influenciam. Os primeiros resultados, data-base de
março de 2011, sugerem que a consulta fornece
informações relevantes para fins de política
monetária sobre mudanças no mercado de crédito
bancário em diferentes segmentos.
Referências
ASEA, P. K.; BLOMBERG, S. B. “Lending cycles”.
Journal of Econometrics, v. 83, n.1–2, p. 89–128,
Mar-Abr, 1
BANK OF ENGLAND (BofE). “The Bank of England
Credit Conditions Survey”. Quarterly Bulletin, 2007.
Disponível em <http://www.bankofengland.co.uk/
publications/quarterlybulletin/qb070303.pdf>. Acesso
em 5 jun, 2011.
LOWN, C. S.; MORGAN, D. P. “The credit cycle
and the business cycle: new findings using the Loan
Officer Opinion Survey”. Journal of Money, Credit
and Banking, v. 38, n. 6, p. 1575–1597. Set, 2006.
Tabela 5 – Tendência esperada para cada segmento de crédito no trimestre abril-junho/2011
Aprovação de novas linhas Oferta Demanda
Grandes empresas
Crescimento em ritmo inferior ao
que do trimestre anterior
Estabilidade
Moderadamente forte, mas
menor do que do trimestre
anterior
Micro, pequenas e médias
empresas
Crescimento em ritmo superior
ao trimestre anterior
Estabilidade
Moderadamente forte, com
crescimento levemente superior
ao do trimestre anterior
Crédito voltado ao consumo -
pessoa física
Manutenção dos níveis atuais Estabilidade Estabilidade
Crédito habitacional
Moderadamente forte, com
crescimento superior ao do
trimestre anterior
Estabilidade
Moderadamente forte, com
crescimento superior ao do
trimestre anterior
Segmento
Tendência para os próximos 3 meses
112 | Relatório de Inflação | Junho 2011
LOWN, C. S.; MORGAN, D. P.; ROHATGI, S.
“Listening to loan officers: the impact of commercial
credit standards on lending and output”. FRBNY
Economic Policy Review. Jul, 2000.
JARA, Alejandro; SILVA, Carmen Gloria.
“Metodología de la Encuesta sobre Condiciones
Generales y Estándares en el Mercado de Crédito”.
Estudios Económicos Estadísticos, n. 57. Banco
Central de Chile. Abr, 2007. Disponível em < http://
www.bcentral.cl/estudios/estudios-economicos-
estadisticos/pdf/see57.pdf >. Acesso em 26 mai, 2011.
SCHREFT, S. L.; OWENS, R. E. “Survey evidence
of tighter credit conditions: what does it mean?”
Working Paper Series n. 91-5. Federal Reserve Bank
of Richmond. 1991.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 113
Anexo
Notas da 158ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco
Central do Brasil (Copom)
Data: 19 e 20/4/2011
Local: Sala de reuniões do 8º andar (19/4) e do
20º andar (20/4) do Edifício-Sede do Banco
Central do Brasil – Brasília – DF
Horário de início: 16h45 (19/4) e 16h55 (20/4)
Horário de término: 19h10 (19/4) e 20h00 (20/4)

Presentes:
Membros do Copom
Alexandre Antonio Tombini – Presidente
Aldo Luiz Mendes
Altamir Lopes
Anthero de Moraes Meirelles
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Luiz Awazu Pereira da Silva (presente somente no dia 20)
Sidnei Corrêa Marques

Chefes de Departamento (presentes no dia 19)
Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos
e Pesquisas (também presente no dia 20)
Daso Maranhão Coimbra – Departamento de
Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos
João Henrique de Paula Freitas Simão –
Departamento de Operações do Mercado Aberto
Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento
de Operações das Reservas Internacionais
Renato Jansson Rosek – Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais
Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico

Demais participantes (presentes no dia 19)
Alexandre Pundek Rocha – Assessor da Diretoria
Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do
Departamento de Estudos e Pesquisas
Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de
Gabinete da Diretoria
Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa
Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria
Nelson Ferreira Souza Sobrinho – Consultor do
Departamento de Estudos e Pesquisas

Os membros do Copom analisaram a evolução
recente e as perspectivas para a economia brasileira
e para a economia internacional, no contexto do
regime de política monetária, cujo objetivo é atingir
as metas fixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da economia

1. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA)
situou-se em 0,79% em março, depois de registrar
alta de 0,80% em fevereiro. Assim, a inflação
acumulada nos últimos doze meses alcançou 6,30%
em março (6,01% em fevereiro e 5,99% em janeiro),
1,13 ponto percentual (p.p.) acima da observada no
acumulado em doze meses até março de 2010. O
aumento da inflação nesse período refletiu,
basicamente, o comportamento dos preços livres, que
variaram 7,04%, enquanto os preços administrados
se elevaram em 4,53% (4,67% no mesmo período
de 2010). Especificamente sobre os preços livres,
cabe destacar que a variação dos preços dos bens
comercializáveis alcançou 6,04%, e a dos não
comercializáveis, 7,93%. A inflação no setor de
serviços continua em patamar elevado e, no
acumulado em doze meses até março, atingiu 8,53%,
maior variação desde agosto de 1997. Em síntese, o
114 | Relatório de Inflação | Junho 2011
conjunto de informações disponíveis sugere que a
aceleração de preços observada em 2010, processo
liderado pelos preços livres, mostra persistência, em
parte porque a inflação dos serviços segue em
patamar elevado.

2. Nos primeiros três meses de 2011, o IPCA
registrou alta de 2,44%, 0,38 p.p. acima da inflação
observada no mesmo período de 2010. Os principais
itens que contribuíram para essa elevação foram
educação, transporte e despesas pessoais, com
variações de 7,23%, 3,61% e 3,07%,
respectivamente, ante 5,37%, 1,70% e 1,96%,
respectivamente, no primeiro trimestre de 2010.
Esses itens foram responsáveis por 1,49 p.p. da
variação da inflação plena no período. Já a alta
observada no grupo alimentação e bebidas, de 2,15%,
ficou abaixo da inflação observada para esse grupo
entre janeiro e março de 2010 (3,68%). A trajetória
dos preços dos alimentos, entretanto, continua
desempenhando papel relevante na aceleração
recente da inflação plena. De fato, no acumulado
em doze meses, o grupo alimentação e bebidas
continuou registrando maior inflação, com variação
acumulada de 8,76% em março (9,62% registrados
em fevereiro). A elevação recente nos preços dos
alimentos tem mostrado persistência elevada e
reflete, em parte, choques de oferta, domésticos e
externos, potencializados pelo ambiente de elevada
liquidez nos mercados financeiros internacionais e
pelo aumento da demanda global.

3. Cada uma das três principais medidas de inflação
subjacente calculadas pelo Banco Central registrou
evolução similar à da inflação plena: enquanto houve
elevação na variação acumulada em doze meses até
março, as variações mensais recuaram entre janeiro
e março. O núcleo do IPCA por médias aparadas com
suavização deslocou-se de 0,54% em janeiro para
0,40% em fevereiro, e para 0,49% em março. O
núcleo por dupla ponderação, após registrar 0,80%
em janeiro, permaneceu inalterado em 0,70% em
fevereiro e março, enquanto o núcleo por exclusão
avançou de 0,76% em janeiro para 0,96% em
fevereiro, e recuou para 0,70% em março. No
acumulado em doze meses até março, as três medidas
de núcleo alcançaram 5,73%, 6,39% e 6,22%,
respectivamente, ante 5,70%, 6,07% e 5,92% em
fevereiro, e 5,69%, 5,83% e 5,63% em janeiro. O
índice de difusão do IPCA, que havia alcançado
69,30% em janeiro, recuou para 61,72% em
fevereiro, mas voltou a aumentar em março
(68,23%), e continua a evidenciar disseminação da
aceleração de preços.

4. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI)
mostrou desaceleração, na margem, em março, com
variação de 0,61%, ante 0,96% em fevereiro. No
acumulado em doze meses até março, a variação foi
de 11,09%, superior aos 2,26% registrados nos doze
meses até março de 2010. O principal componente
do indicador, o Índice de Preços ao Produtor Amplo
(IPA), variou 13,78% em doze meses, refletindo alta
de 9,16% no IPA industrial e de 28,24% no IPA
agrícola. Na desagregação segundo o estágio da
produção, observou-se variação acumulada de
38,93% nos preços de matérias-primas brutas, 7,11%
nos preços de bens intermediários e 4,27% nos de
bens finais, na mesma base de comparação. Já a
inflação medida pelo Índice de Preços ao
Consumidor (IPC), outro componente no IGP-DI,
registrou alta de 5,86% no acumulado em doze meses
até março, superior aos 5,17% registrados nos doze
meses até março de 2010. Na mesma base de
comparação, o Índice Nacional de Custo da
Construção (INCC), componente de menor peso no
IGP DI, variou 7,10%. Já o novo Índice de Preços
ao Produtor/Indústria de Transformação (IPP/IT),
calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e
Estatística (IBGE), que mede o nível de preços na
indústria excluindo o valor de fretes e impostos,
registrou variação de 0,60% em fevereiro, após
registrar alta de 0,40% em janeiro. Em doze meses,
a variação desse índice caiu para 6,21% em fevereiro,
após atingir 6,88% em janeiro. Conforme destacado
em Notas de reuniões anteriores, o Copom avalia
que os efeitos do comportamento dos preços no
atacado sobre os preços ao consumidor dependerão,
entre outros fatores, das condições atuais e
prospectivas da demanda, da exposição de cada setor
à competição externa e interna e das expectativas
dos formadores de preços em relação à trajetória
futura da inflação.

5. Em relação ao Produto Interno Bruto (PIB) do
quarto trimestre de 2010, houve crescimento de 5,0%
na comparação com o mesmo trimestre do ano
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 115
anterior, e de 0,7% ante o terceiro trimestre de 2010.
Com esse resultado, o crescimento do PIB a preços
de mercado, em 2010, foi de 7,5%, o maior desde
1986, com a taxa sendo influenciada pela baixa base
de comparação. Sob a ótica da demanda agregada,
houve expansão de 7% no consumo das famílias, de
3,3% no consumo do governo e de 21,8% na
Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF) em 2010.
Destaque-se que a taxa de investimento em 2010
atingiu 18,4%, e foi superior à referente a 2009
(16,9%). Ainda na comparação com o mesmo
período de 2009, a contribuição da demanda interna
para o crescimento do produto foi fortemente positiva
(10,3 p.p.), sobrepondo-se à contribuição negativa
de 2,8 p.p. advinda do setor externo. Sob a ótica da
oferta agregada, a indústria teve expansão de 10,1%
no ano, enquanto a agropecuária cresceu 6,5% e o
setor de serviços, 5,4%.

6. O Índice de Atividade Econômica do Banco
Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a
produção mensal dos três setores da economia, bem
como para os impostos sobre produto e, portanto,
constitui importante indicador coincidente da
atividade econômica. Considerando os dados
ajustados sazonalmente, o IBC-Br apresentou
crescimento de 0,3% em fevereiro, após elevação
de 0,7% em janeiro e de relativa estabilidade em
dezembro (0,1%). Dessa forma, considerando a base
de comparação de três meses contra os três meses
anteriores, a taxa de crescimento foi de 1,0% nos
trimestres encerrados de novembro de 2010 até
fevereiro de 2011. Persiste a tendência de moderação
da taxa de crescimento do indicador no acumulado
em doze meses, reduzindo-se de 7,6%, em janeiro,
para 7,3% em fevereiro, em direção a níveis mais
sustentáveis no longo prazo. O Índice de Confiança
de Serviços (ICS), da Fundação Getulio Vargas
(FGV), recuou, na margem, 1,9% em março, depois
de ter avançado 4,5% em fevereiro e caído 3% em
janeiro. O índice médio no primeiro trimestre ficou
1,0% abaixo do nível médio do ICS em 2010.

7. A atividade fabril permanece relativamente estável,
em patamar elevado, a despeito da alta de 1,9% da
produção industrial em fevereiro – mês que, neste
ano, apresentou maior número de dias úteis corridos
– de acordo com a série geral dessazonalizada pelo
IBGE, após registrar avanço de 0,2% em janeiro e
recuo de 0,7% em dezembro, na comparação mensal.
A taxa de crescimento da média móvel trimestral
ficou em 0,5% no período de dezembro a fevereiro
de 2011, após recuar 0,2% no período de novembro
a janeiro de 2011. Na comparação com o mesmo
mês do ano anterior, a produção aumentou 6,9% em
fevereiro de 2011. No acumulado de doze meses, a
produção industrial mostrou expansão de 8,6% em
fevereiro, ante 9,4% registrados em janeiro,
continuando em processo de moderação do ritmo de
crescimento. Na comparação com dezembro de 2008,
mês de menor medição da produção industrial
durante a crise de 2008/2009, o crescimento
acumulado até fevereiro foi de 25,7%. A dinâmica
de recuperação foi amparada, parcialmente, pelo
crescimento do financiamento da atividade industrial
por parte de instituições financeiras públicas.

8. Entre as categorias de uso da indústria, segundo
dados dessazonalidados pelo IBGE, a produção de
bens de consumo duráveis recuou 2,3% em fevereiro,
e a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis,
0,2%. Houve aumento na produção de bens de capital
(0,9%) e de bens intermediários (1,3%). Já em doze
meses até fevereiro de 2011, a produção de bens de
consumo duráveis registrou expansão de 17,4%, a
produção de bens de consumo não duráveis e
semiduráveis, 3,6%, e a produção de bens
intermediários avançou 4,1%. O crescimento da
atividade da indústria de bens de capital é o maior
entre as categorias de uso, com expansão de 17,9%
no acumulado em doze meses até fevereiro. Tal
comportamento evidencia a robustez do
investimento, fator relevante na retomada econômica
do período pós-crise.

9. A taxa de desemprego nas seis regiões
metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de
Emprego (PME), sem ajuste sazonal, passou de
6,4%, em fevereiro de 2011, para 6,5% em março de
2011, inferior aos 7,6% registrados em março de
2010. Após atingir 9,0% em março de 2009, a taxa
observada não apenas recuou significativamente até
março de 2011, como também atingiu o mínimo
histórico para esse mês na série iniciada em março
de 2002. A taxa dessazonalizada registrou 6,1% em
março, com recuo de 0,1 p.p. comparativamente à
de fevereiro. O emprego, medido pelo número de
ocupados nas regiões metropolitanas, na comparação
116 | Relatório de Inflação | Junho 2011
com os mesmos meses dos anos anteriores,
apresentou elevação de 2,4% em fevereiro e em
março de 2011. Dados divulgados pelo Ministério
do Trabalho e Emprego (MTE) indicam crescimento
no setor formal em onze dos últimos doze meses.
Em março, houve criação de 92,7 mil postos de
trabalho (266,4 mil em março de 2010), enquanto
em fevereiro houve criação de 280,8 mil postos de
trabalho (209,4 mil em fevereiro de 2010). O setor
que mais contribuiu para o aumento do número de
empregos formais, em março, foi o de serviços. De
acordo com a PME, o rendimento médio real habitual
observado em março de 2011 aumentou 0,5% em
relação a fevereiro de 2011 e avançou 3,8% em
comparação com março de 2010. Como
consequência, a expansão da massa salarial real,
considerando o rendimento médio real habitual da
população ocupada nas seis regiões metropolitanas,
atingiu 6,4% em março, ante o mesmo mês em 2010,
e permanece como fator-chave para sustentação do
crescimento da demanda doméstica.

10. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do
Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE, o volume
de vendas do comércio ampliado vem crescendo
desde maio de 2009, na comparação com o mesmo
mês do ano anterior. Em fevereiro, o crescimento
foi de 14,5%, ante 11,2% registrados em janeiro e
15% em dezembro. Na série com ajuste sazonal, a
variação mensal do volume de vendas do comércio
ampliado apresentou estabilidade em fevereiro de
2011, depois de ter caído 0,3% em janeiro e crescido
0,3% em dezembro. Assim, a taxa de crescimento
trimestral do volume de vendas desacelerou para
1,9% no período de dezembro a fevereiro. Note-se,
ainda, que a taxa de crescimento acumulada em doze
meses alcançou 12,4% em fevereiro, e todos os dez
segmentos pesquisados mostraram expansão, com
destaques, pela importância, para os segmentos de
Veículos e motos, partes e peças (15,3%) e de Móveis
e eletrodomésticos (18,4%). Nos próximos meses, a
trajetória do comércio continuará a ser influenciada
pelas transferências governamentais, pelo
crescimento da massa salarial real, pela confiança
dos consumidores e pela expansão ainda mais
moderada do crédito.

11. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada
(Nuci) na indústria de transformação, calculado pela
FGV, sem ajuste sazonal, passou de 83,7% em fevereiro
para 83,5% em março. Esses valores situam-se
próximos aos observados no mesmo período de 2010.
Com o ajuste sazonal, calculado pela FGV, também
houve redução no valor do Nuci, que passou de 84,5%
em fevereiro para 84,3% em março. Na margem, os
setores de bens de consumo e de materiais de construção
apresentaram igual redução do Nuci (0,3 p.p.), enquanto
os setores de bens de capital e de bens intermediários
apresentaram estabilidade. Segundo os dados da
Confederação Nacional da Indústria (CNI),
dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci atingiu
83,7% em fevereiro, ante 83% observados no mês de
janeiro. De fato, as taxas de utilização da capacidade
instalada têm se mostrado relativamente estáveis, em
patamares elevados. O elevado nível de ocupação
reflete a expansão recente da atividade econômica,
cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente
pela maturação dos investimentos. A propósito, a
absorção de bens de capital apresentou crescimento de
25,5% no período de doze meses encerrado em
fevereiro, enquanto a produção de insumos para a
construção civil, de 11,3%. Conforme assinalado em
Notas anteriores das reuniões do Copom, a trajetória
da inflação mantém estreita relação com os
desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante
à ampliação da oferta de bens e de serviços para o
adequado atendimento da demanda.

12. O saldo da balança comercial acumulado em doze
meses aumentou de US$21,6 bilhões em fevereiro para
US$22,5 bilhões em março. Esse resultado adveio de
exportações de US$213,9 bilhões e importações de
US$191,4 bilhões, ou variações de 32,8% e 38,8%,
respectivamente, em relação ao período de doze meses
encerrado em março de 2010. O déficit em transações
correntes acumulado em doze meses passou de
US$49,1 bilhões em janeiro para US$49,2 bilhões em
fevereiro, equivalente a 2,31% do PIB. Por sua vez,
os investimentos estrangeiros diretos totalizaram
US$55,7 bilhões em doze meses até fevereiro,
equivalente a 2,62% do PIB, superando a necessidade
de financiamento externo.

13. A recuperação da economia global segue em
velocidades distintas e com pressões inflacionárias
assimétricas. Há evidência, entretanto, de moderação
da atividade na margem, face aos desenvolvimentos
no Japão, às continuadas incertezas sobre o mercado
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 117
de trabalho americano, e às pressões sobre os preços
internacionais do petróleo. De fato, o indicador
divulgado pela Organização para a Cooperação e
Desenvolvimento Econômico (OCDE), por exemplo,
sinalizou continuidade da recuperação mundial em
fevereiro, mas com certa moderação em países
emergentes. Já o Purchasing Managers Index (PMI)
para a economia global, que indica o nível de
atividade na indústria e no setor de serviços, recuou
em março (54,7), para o menor valor nos últimos
seis meses, após ter atingido, em fevereiro, o maior
valor registrado desde 2006 (59,2). De fato, os
indicadores PMI desagregados indicam menor
dinamismo nos Estados Unidos da América (EUA),
sem, contudo, comprometerem a tendência positiva;
crescimento moderado nos principais países
emergentes; e efeito negativo dos recentes eventos
geológicos sobre a economia japonesa. As
perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro
continuam assimétricas, persistem dúvidas quanto à
solvência de algumas economias periféricas, ao
mesmo tempo em que o ritmo da expansão continua
forte na Alemanha. Cabe ressaltar que decisões
importantes sobre mecanismos permanentes de
auxílio para economias em dificuldades na Zona do
Euro foram adiadas para junho deste ano. No que se
refere à política monetária, o Banco Central Europeu
(BCE) aumentou sua taxa básica, enquanto os demais
países centrais, e, em particular, os EUA,
continuaram com suas taxas básicas inalteradas. Os
núcleos das taxas de inflação persistem em níveis
moderados no grupo de países do G3 (EUA, Zona
do Euro e Japão). Nos países emergentes, observam-
se pressões inflacionárias na Ásia e no Leste
Europeu, com destaque para Índia, Rússia e China.
Nesse sentido, desde a última reunião houve aperto
das condições monetárias em diversas economias
emergentes. Em particular, o banco central chinês
anunciou o quarto aumento, desde outubro de 2010,
nas taxas de juros de referência para depósitos e
empréstimos, bem como o sétimo aumento do
requerimento compulsório por parte dos bancos.

14. O preço do barril de petróleo do tipo Brent subiu
desde a última reunião do Copom e ultrapassou a
marca dos US$120, embora apresente alguma
acomodação na margem. Essa alta é consistente com
um quadro de aparente fortalecimento da demanda
global – a evidência empírica sugere que os preços
internacionais do petróleo, nas últimas duas décadas,
têm sido influenciados mais intensamente pelas
condições da demanda mundial do que pelas de
oferta –, bem como de elevada instabilidade política
em alguns países do Oriente Médio e, especialmente,
do norte da África. Cabe ressaltar que a
complexidade geopolítica que envolve o setor do
petróleo tende a acentuar o comportamento volátil
dos preços, que é reflexo, também, da baixa
previsibilidade de alguns componentes da demanda
global e da dependência do crescimento da oferta de
projetos de investimentos de longa maturação e de
elevado risco. O cenário central com o qual o Copom
trabalha prevê reajuste de 2,2% nos preços
domésticos da gasolina para 2011. Em relação às
demais commodities, destaca-se a moderação dos
preços internacionais das agrícolas e metálicas, após
sucessivos meses com elevações expressivas. Em
particular, as incertezas que emergiram em
decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão
determinam reavaliações sobre a demanda mundial
por minério de ferro e sobre p risco de
descontinuidade da produção em importantes cadeias
produtivas. O Índice de Preços de Alimentos,
calculado pela Organização das Nações Unidas para
Agricultura e Alimentação (FAO), que compreende
55 itens, apresentou queda em março de 2011, após
oito meses consecutivos de alta. Esse movimento foi
impulsionado, entre outros fatores, pela redução dos
preços internacionais do açúcar, de cereais e de óleos
vegetais, que continuam, contudo, em patamares
elevados em comparação com o ano anterior. No
passado recente, a alta volatilidade dos preços das
commodities foi fortemente influenciada pela ampla
liquidez global, em contexto no qual os mercados
financeiros se ajustam às novas expectativas de
crescimento da demanda e à volatilidade nos
mercados de câmbio. Os indicadores de volatilidade
e de aversão ao risco nos mercados financeiros
internacionais elevaram-se consideravelmente por
ocasião dos eventos no Japão, mas recuaram desde
então. Nesse contexto, destaque-se a elevação da
avaliação do risco soberano brasileiro por agência
de classificação de risco, bem como o rebaixamento
na perspectiva do rating soberano dos EUA.

118 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Avaliação prospectiva das tendências da
inflação

15. Os choques identificados, e seus impactos, foram
reavaliados de acordo com o novo conjunto de
informações disponível. O cenário considerado nas
simulações contempla as seguintes hipóteses:
a) a projeção para o reajuste no preço da gasolina,
para o acumulado de 2011, elevou-se para 2,2%, em
virtude de aumentos ocorridos neste ano, ante 0%
considerado na reunião do Copom de março, e a
projeção para o reajuste no preço do gás de bujão,
para o mesmo período, foi mantida em 0%;
b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia
fixa e de eletricidade, para o acumulado em 2011,
foram mantidas em 2,9% e 2,8%, respectivamente;
c) a projeção de reajuste, construída item a item,
para o conjunto de preços administrados por contrato
e monitorados para o acumulado de 2011, segundo
o cenário de referência, elevou-se para 4,3%, ante
os 4,0% considerados na reunião de março. Esse
conjunto de preços, de acordo com os dados
publicados pelo IBGE, correspondeu a 28,83% do
total do IPCA de março;
d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços
administrados por contrato e monitorados para o
acumulado de 2012, conforme o cenário de
referência, elevou-se para 4,4%, ante 4,3%
considerados na reunião do Copom de março. Essa
projeção se baseia em modelos de determinação
endógena de preços administrados, que consideram,
entre outros, componentes sazonais, variações
cambiais, inflação de preços livres e inflação medida
pelo Índice Geral de Preços (IGP); e
e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI
de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no
cenário de referência, de 19 p.b. e de -42 p.b. para o
quarto trimestre de 2011 e 2012, respectivamente.

16. Em relação à política fiscal, considera-se o
cumprimento da meta de superávit primário de
R$117,9 bilhões (ou cerca de 2,9% do PIB), sem
ajustes, em 2011 (conforme parâmetros constantes
da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011).
Além disso, admite-se, como hipótese de trabalho,
superávit primário de 3,1% em 2012, conforme
parâmetros constantes do Projeto da Lei de Diretrizes
Orçamentárias (PLDO) – 2012, inclusive no que se
refere ao aumento projetado para o salário mínimo
em 2012.

17. No conjunto das projeções, foram incorporados
os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos
compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.

18. Desde a última reunião do Copom, a mediana
das projeções coletadas pelo Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos
Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011
se deslocou de 5,80% para 6,29%. Para 2012, a
mediana das projeções de inflação se deslocou de
4,78% para 5,00%. Nos casos específicos de bancos,
gestoras de recursos e demais instituições (empresas
do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias
e outras), a mediana das projeções para 2011
encontra-se, respectivamente, em 6,26%, 6,48% e
6,19%. Para 2012, em 4,80%, 5,19% e 4,86%,
segundo a mesma ordem.

19. O cenário de referência leva em conta as
hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1,60
R$/US$ e da taxa Selic em 11,75% ao ano (a.a.) em
todo o horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção
para a inflação de 2011 elevou-se em relação ao valor
considerado na reunião do Copom de março, e se
encontra acima do valor central de 4,5% para a meta
fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).
No cenário de mercado, que leva em conta as
trajetórias de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin,
com analistas de mercado, no período imediatamente
anterior à reunião do Copom, a projeção de inflação
para 2011 também se elevou e se encontra acima do
valor central da meta para a inflação. Para 2012, a
projeção elevou-se em ambos os cenários, e se
encontra acima do valor central da meta. Em um
cenário alternativo, que leva em conta a manutenção
da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em
patamares semelhantes aos observados no passado
recente; e a trajetória de juros coletada pelo Gerin, a
projeção de inflação se encontra acima da meta em
2011 e em torno desse valor em 2012.

Junho 2011 | Relatório de Inflação | 119
Implementação da política monetária

20. O Copom avalia que a política monetária deve
contribuir para a consolidação de um ambiente
macroeconômico favorável em horizontes mais
longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de
metas para a inflação, orienta suas decisões de acordo
com os valores projetados para a inflação pelo Banco
Central e com base na análise de cenários alternativos
para a evolução das principais variáveis que
determinam a dinâmica dos preços. O Comitê
entende, também, que riscos baixos para a inflação
subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas
em relação ao comportamento futuro da inflação
plena, facilitam a avaliação de cenários por parte da
autoridade monetária, assim como auxiliam no
processo de coordenação de expectativas dos agentes
econômicos, em particular, dos formadores de
preços. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos
para a inflação subjacente no curto prazo tendem a
potencializar os efeitos das ações de política
monetária, fazendo com que elas possam afetar de
forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena
no futuro. Embora reconheça que outras ações de
política macroeconômica podem influenciar a
trajetória dos preços, o Copom reafirma sua visão
de que cabe especificamente à política monetária
manter-se especialmente vigilante para garantir que
pressões detectadas em horizontes mais curtos não
se propaguem para horizontes mais longos.

21. A evidência internacional, no que é ratificada
pela experiência brasileira, indica que taxas de
inflação elevadas levam ao aumento dos prêmios de
risco, tanto para o financiamento privado quanto para
o público, e ao encurtamento dos horizontes de
planejamento, tanto das famílias quanto das
empresas. Consequentemente, taxas de inflação
elevadas reduzem os investimentos e o potencial de
crescimento da economia, além de terem efeitos
regressivos sobre a distribuição de renda. De outra
forma, taxas de inflação elevadas não trazem
qualquer resultado duradouro em termos de
crescimento da economia e do emprego, mas, em
contrapartida, trazem prejuízos permanentes para
essas variáveis no médio e no longo prazo. Assim, a
estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a
convergência da inflação para a trajetória de metas,
o que exige a pronta correção de eventuais desvios
em relação a essa trajetória. Tal estratégia leva em
conta as defasagens do mecanismo de transmissão e
é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente
ao processo de formulação e de implementação da
política monetária.

22. Como consequência da estabilização e da
correção de desequilíbrios, as quais determinaram
mudanças estruturais importantes, o processo de
amadurecimento do regime de metas se encontra em
estágio avançado, e isso se reflete favoravelmente
na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da
política monetária. Evidências a esse respeito são
oferecidas, entre outros, pelo cumprimento das metas
para a inflação nos últimos sete anos, ao mesmo
tempo em que as taxas reais de juros recuaram.
Progressos na estrutura dos mercados financeiros,
redução do prêmio de risco cambial e do
inflacionário, entre outros, parecem ter determinado
redução significativa da taxa neutra. Também
contribuiu para isso a geração de superávits primários
consistentes com a manutenção de tendência
decrescente para a relação entre dívida pública e PIB.
Em outra perspectiva, alguns desses
desenvolvimentos, combinados a outros, como o
alargamento de prazo dos contratos, também sugerem
que o poder da política monetária no Brasil vem
aumentando ao longo dos últimos anos, não obstante
a substancial incerteza que envolve o
dimensionamento de variáveis não observáveis. O
Comitê também pondera que há evidências de que a
tração da política monetária aumentou no passado
recente e, comparativamente ao que se observava
há alguns anos, atualmente pressões inflacionárias
são contidas com mais eficiência por meio de ações
de política monetária.

23. O Copom observa que, nos mercados
internacionais, a volatilidade e a aversão ao risco se
elevaram desde sua última reunião, em grande parte,
alimentadas por extraordinários níveis de liquidez
global e por desenvolvimentos adversos no âmbito
geopolítico. Nesse período, mantiveram-se altas as
preocupações com dívidas de países e de bancos
europeus e com a possibilidade de desaceleração na
China. Observou-se recuo nos preços de importantes
commodities, notadamente agrícolas e, ao mesmo
tempo, depreciação da moeda norte americana. De
modo geral, as perspectivas para o financiamento
120 | Relatório de Inflação | Junho 2011
externo da economia brasileira seguem favoráveis.
Em outra frente, a trajetória dos índices de preços
mostra clara disseminação de pressões inflacionárias
nas principais economias.

24. O Copom pondera que, embora esteja em curso
moderação, em ritmo ainda incerto, da expansão da
demanda doméstica, são relativamente favoráveis as
perspectivas para a atividade econômica. Essa
avaliação encontra suporte em sinais que, apesar de
indicarem certo arrefecimento, apontam que a
expansão da oferta de crédito tende a persistir, tanto
para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas; e
no fato de a confiança de consumidores e de
empresários se encontrar em níveis historicamente
elevados, a despeito de acomodação na margem,
entre outros fatores. O Comitê entende,
adicionalmente, que o dinamismo da atividade
doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do
mercado de trabalho, que se reflete em taxas de
desemprego historicamente baixas e em substancial
crescimento dos salários.

25. O Copom entende que o cenário prospectivo para a
inflação não evoluiu favoravelmente desde sua última
reunião. No último trimestre de 2010 e no primeiro
deste ano, a inflação foi forte e negativamente
influenciada por choques de oferta domésticos e
externos. As evidências sugerem que os preços ao
consumidor já incorporaram parcela substancial dos
efeitos desses choques. Também foram relevantes
efeitos localizados decorrentes da concentração atípica
de reajustes de preços administrados ocorrida no
primeiro trimestre deste ano, embora, para o ano como
um todo, o comportamento desses itens tenda a ser
relativamente benigno. O Comitê pondera que esses
efeitos ainda deverão impactar a dinâmica dos preços
ao consumidor, entre outros mecanismos, via inércia.
Ao mesmo tempo, avalia como relevantes os riscos
derivados da persistência do descompasso entre as taxas
de crescimento da oferta e da demanda, apesar dos sinais
de que esse descompasso tende a diminuir. Destaca,
além disso, a estreita margem de ociosidade dos fatores
de produção, especialmente de mão de obra, e pondera
que, em tais circunstâncias, um risco importante reside
na possibilidade de concessão de aumentos de salários
incompatíveis com o crescimento da produtividade e
suas repercussões negativas sobre a dinâmica da
inflação. Não menos importantes são os riscos
associados à trajetória dos preços das commodities nos
mercados internacionais, que, a despeito de mais
recentemente ter apresentado sinais de moderação, tem
se apresentado envolta em grande incerteza.

26. O Copom prevê dois momentos distintos para a
trajetória de inflação, segundo o cenário central
para 2011. Neste trimestre e no seguinte, a inflação
acumulada em doze meses tende a permanecer em
patamares similares ou mesmo superiores àquele
observado no primeiro trimestre. Isso, em grande
parte, explica-se pela elevada inércia trazida de 2010,
pela duração de choques que atingiram a economia
no final do ano passado, que se estenderam para o
primeiro trimestre deste ano, e pelo fato de as
projeções de inflação, contrastando com o observado
em 2010, apontarem taxas de inflação próximas ao
padrão histórico no trimestre junho/agosto de 2011.
Entretanto, a partir do quarto trimestre, o cenário
central indica tendência declinante para a inflação
acumulada em doze meses, ou seja, deslocando-se
na direção da trajetória de metas.

27. O Copom reafirma que o cenário central para a
inflação leva em conta a materialização das trajetórias
com as quais trabalha para as variáveis fiscais. Importa
destacar que a geração de superávits primários
compatíveis com as hipóteses de trabalho
contempladas nas projeções de inflação, além de
contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas
de crescimento da demanda e da oferta, solidificará a
tendência de redução da razão dívida pública sobre
produto. A propósito, cabe enfatizar que, desde o início
deste ano, importantes decisões foram tomadas e
executadas, e reforçam a visão de que está em curso
um processo de consolidação fiscal.

28. O Copom destaca que o cenário central também
contempla moderação na expansão no mercado de
crédito, para a qual contribuem ações
macroprudenciais e ações convencionais de política
monetária recentemente adotadas. Ainda sobre esse
mercado, o Comitê considera oportuna a introdução
de iniciativas no sentido de moderar concessões de
subsídios por intermédio de operações de crédito.

29. Em suma, o Copom reconhece um ambiente
econômico em que prevalece nível de incerteza
acima do usual, e identifica riscos à concretização
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 121
de um cenário em que a inflação convirja
tempestivamente para o valor central da meta. Desde
a última reunião, no âmbito externo, fatores de
estímulo e seus reflexos sobre preços de ativos
apontam baixa probabilidade de reversão do processo
de recuperação em que se encontram as economias
do G3. Em outra perspectiva, ainda revelam
influência ambígua do cenário internacional sobre o
comportamento da inflação doméstica. No âmbito
interno, ações macroprudencias e, principalmente,
ações convencionais de política monetária
recentemente implementadas ainda terão seus efeitos
incorporados à dinâmica dos preços. Embora as
incertezas que cercam o cenário global e, em menor
escala, o doméstico, não permitam identificar com
clareza o grau de perenidade de pressões
inflacionárias recentes, o Comitê avalia que o cenário
prospectivo para a inflação não evoluiu
favoravelmente.

30. O Copom entende, de forma unânime que, diante
das incertezas quanto ao grau de persistência das
pressões inflacionárias recentes, e da complexidade
que envolve hoje o ambiente internacional, o ajuste
total da taxa básica de juros deve ser, a partir desta
reunião, suficientemente prolongado.

31. A despeito desse consenso, duas visões emergem.
Por um lado, parte do Comitê entende que o balanço
de riscos do cenário central enseja a manutenção do
ritmo de ajuste da taxa Selic implementado no
primeiro trimestre deste ano para mitigar riscos de
que pressões inflacionárias recentes se transmitam
ao cenário prospectivo. Por outro lado, a maioria do
Comitê entende que um substancial esforço anti-
inflacionário já foi introduzido na economia no
último quadrimestre e que há defasagens no
mecanismo de transmissão desse esforço para a
atividade e para os preços, o que, associado à decisão
de se prolongar o ciclo de ajuste, recomendaria uma
reavaliação da estratégia de política monetária.

32. Nesse contexto, dando seguimento ao processo
de ajuste das condições monetárias, o Copom decidiu
elevar a taxa Selic para 12,00% a.a., sem viés, por
cinco votos a favor e dois votos pelo aumento da
taxa Selic em 0,50 p.p. Considerando o balanço de
riscos para a inflação, o ritmo ainda incerto de
moderação da atividade doméstica, bem como a
complexidade que ora envolve o ambiente
internacional, o Comitê entende que, neste momento,
a implementação de ajustes das condições monetárias
por um período suficientemente prolongado é a
estratégia mais adequada para garantir a
convergência da inflação para a meta em 2012.

33. A demanda doméstica se apresenta robusta, em
grande parte devido aos efeitos de fatores de
estímulo, como o crescimento da renda e a expansão
do crédito. Além disso, em que pese iniciativas
recentes apontarem contenção das despesas do setor
público, impulsos fiscais e creditícios foram
aplicados na economia nos últimos trimestres, e
ainda deverão contribuir para a expansão da
atividade e, consequentemente, para que o nível de
ociosidade dos fatores se mantenha em patamares
baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto,
contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas
tomadas durante a recente crise financeira de 2008/
2009, os das recentes ações macroprudenciais e,
principalmente, os das ações convencionais de
política monetária implementadas neste ano. Esses
elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e
parafiscal são parte importante do contexto no qual
decisões futuras de política monetária serão tomadas,
com vistas a assegurar a convergência tempestiva
da inflação para a trajetória de metas.

34. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitê
voltará a se reunir em 7 de junho de 2011, para as
apresentações técnicas, e no dia seguinte, para
deliberar sobre a política monetária, conforme
estabelecido pelo Comunicado nº 20.223, de 15 de
outubro de 2010.

Sumário dos dados analisados pelo
Copom

Inflação

35. O IPCA variou 0,79% em março, ante 0,80% em
fevereiro e 0,83% em janeiro, de acordo com os
dados do IBGE. No primeiro trimestre do ano, o
índice aumentou 2,44% e, nos últimos doze meses
até março, 6,30%, avançando relativamente aos
6,01% registrados em fevereiro. A variação dos
preços livres diminuiu de 0,93% em fevereiro, para
0,68% em março, refletindo o comportamento dos
122 | Relatório de Inflação | Junho 2011
preços dos bens não comercializáveis, cuja taxa
passou de 1,78% para 1,05% no mesmo período,
influenciada, sobretudo, pela menor variação dos
preços de serviços, 0,85%, após alta de 2,28% em
fevereiro. Os preços dos bens comercializáveis
variaram 0,27% em março, ante -0,02% no mês
anterior. A variação no segmento dos monitorados,
impulsionada pelos preços das passagens aéreas e
da gasolina, aumentou de 0,47% em fevereiro para
1,05% em março. Os grupos Transportes e
Alimentação e bebidas apresentaram as maiores
contribuições para o aumento do índice no mês, 0,29
p.p. e 0,18 p.p., respectivamente. O índice de difusão
situou-se em 68,23% em março, comparativamente
aos 61,72% em fevereiro.

36. Os preços livres aumentaram 7,04% no acumulado
em doze meses até março, ante 7,17% em fevereiro,
enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu
4,53%, ante 3,29%. A ligeira desaceleração dos preços
livres foi motivada pelo recuo da variação nos preços
comercializáveis, de 6,31% para 6,04%, enquanto a
dos bens não comercializáveis passou de 7,91% para
7,93%, tendo o segmento relativo aos preços de
serviços atingido alta de 8,53%, o maior percentual
desde agosto de 1997.

37. As medidas de núcleo de inflação registraram altas
no acumulado em doze meses até março. Na
comparação mensal, no entanto, apenas o núcleo pelo
critério de médias aparadas com suavização registrou
expansão, atingindo 0,49% em março, ante 0,40% em
fevereiro, e acumulando elevação de 5,73% em doze
meses até março, ante 5,70% no mês anterior. O núcleo
por exclusão, que não incorpora ao cálculo dez itens
de alimentação no domicílio e combustíveis, registrou
0,70% em março, ante 0,96% no mês anterior,
acumulando 6,22% em doze meses, ante 5,92% em
fevereiro. O núcleo por dupla ponderação apresentou
elevação de 0,70% em março, igual à do mês anterior,
acumulando 6,39% em doze meses, comparativamente
aos 6,07% registrados em fevereiro.

38. O IGP-DI variou 0,61% em março, após
crescimento de 0,96% em fevereiro, acumulando
elevação de 2,57% no ano e de 11,09% em doze
meses, de acordo com a FGV. No mês, observou-se
arrefecimento na evolução do IPA e aceleração no
IPC e no INCC.

39. O IPA aumentou 0,60% no mês, ante 1,23% em
fevereiro, acumulando variações de 2,82% no
trimestre e de 13,78% em doze meses. Os preços
dos produtos agropecuários aumentaram 1,08% em
março, ante 2,60% em fevereiro, acumulando 5,68%
em 2011 e 28,25% em doze meses. Os preços dos
produtos industriais variaram 0,42% no mês, ante
0,73% em fevereiro, acumulando altas de 1,79% no
ano e de 9,16% em doze meses. Relativamente aos
produtos agropecuários, a desaceleração foi
influenciada pela queda mais acentuada do preço da
soja, 4,86%, ante 2,23% em fevereiro, e pela
desaceleração no preço do algodão, cuja alta em
março situou-se em 3,82%, ante 14,21% em
fevereiro. Entre os produtos industriais, a principal
contribuição para a desaceleração decorreu do
comportamento dos preços de óleos e gorduras
vegetais, com variação de -4,48% em março, ante
0,11% em fevereiro.

40. O IPC variou 0,71% em março, ante 0,49% em
fevereiro, acumulando altas de 2,49% no ano e de
5,86% em doze meses, com ênfase para a elevação
na taxa do grupo alimentação, que atingiu 0,98% no
mês, ante 0,12% em fevereiro, contribuindo com 0,29
p.p. para o resultado mensal do índice. O INCC
aumentou 0,43%, ante 0,28% em fevereiro,
refletindo o recuo de 0,53% para 0,49% na variação
dos preços de materiais, equipamentos e serviços e
o aumento de 0,02% para 0,37% na variação dos
preços da mão de obra. O INCC acumulou elevações
de 1,13% no ano e de 7,10% em doze meses.

41. A divulgação dos índices parciais sobre a
evolução da inflação em abril apontou patamar ainda
elevado para os preços ao consumidor e
arrefecimento nos preços no atacado, em relação aos
resultados de março. O IPCA-15 variou 0,77% em
abril, ante 0,60% no mês anterior, refletindo maiores
elevações nos grupos vestuário, transportes e
alimentação e bebidas. O indicador acumula altas
de 3,14% no ano e de 6,44% em doze meses.

42. O IGP-10 variou 0,56% em abril, ante 0,84% em
março, acumulando aumentos de 2,95% no ano e de
11,06% em doze meses. O IPA cresceu 0,49% em abril,
ante 0,99% em março, refletindo recuos de 2,31% para
0,66% na variação dos preços agropecuários e de
0,51% para 0,42% na variação dos preços industriais.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 123
Considerados períodos de doze meses, o IPA aumentou
13,64% em abril, em decorrência das elevações de
27,81% e de 9,09% observadas nos preços
agropecuários e industriais, respectivamente. O IPC
apresentou variação de 0,77% em abril, ante 0,59%
em março, acumulando 5,81% em doze meses. O
INCC variou 0,52% em abril, ante 0,33% em março,
acumulando 6,90% em doze meses.

43. O IPP/IT, novo indicador de preços do IBGE,
com divulgação iniciada em abril, apresentou
variação de 0,60% em fevereiro, ante 0,40% em
janeiro, acumulando 6,21% nos últimos doze meses
até fevereiro, ante 6,88% até o mês anterior. A
variação do índice no mês foi especialmente
influenciada pelo comportamento dos preços no
segmento Outros produtos químicos, que contribuiu
com 0,36 p.p. para a variação do IPP/IT.

44. O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) cresceu
em março, pelo nono mês consecutivo, apresentando
elevação mensal de 0,64%, resultado de variações
respectivas de 6,35%, 0,19% e -3,08% nos segmentos
energia, agropecuária e metal. Registre-se que a
elevação em março representou significativa
desaceleração frente ao ritmo de alta observado nos
oito meses anteriores. No ano e em doze meses, o índice
acumula aumentos de 9,67% e de 40,5%, na ordem.

Atividade econômica

45. O IBC-Br registrou expansão de 0,3% em
fevereiro, ante janeiro, considerados dados
dessazonalizados. No trimestre encerrado em
fevereiro, o índice cresceu 1% em relação ao
finalizado em novembro. Pela série observada, o
IBC-Br cresceu 7% em relação a fevereiro de 2010,
acumulando elevações de 6,1% no ano e de 7,3%
em doze meses.

46. As vendas do comércio ampliado mantiveram-
se estáveis em fevereiro em relação a janeiro,
segundo dados dessazonalizados da PMC, do IBGE,
enquanto no trimestre encerrado em fevereiro
registrou-se expansão de 1,9% relativamente ao
trimestre anterior. Após nove altas consecutivas, o
comércio varejista recuou 0,4% no mês, com o
trimestre encerrado em fevereiro apresentando
elevação de 1,2%. Por atividade do comércio,
verificou-se aumento mensal em três dos dez
segmentos pesquisados, com ênfase em Tecidos,
vestuário e calçados e Outros artigos de uso pessoal
e doméstico, ambos com variação de 1,4%, em
oposição às retrações de 4,7% em Livros, jornais,
revistas e papelaria e de 3,1% em Equipamentos e
materiais para escritório.

47. As vendas do comércio ampliado cresceram
14,5% em fevereiro em relação a igual período do
ano anterior, acumulando altas de 12,8% no ano e
de 12,4% em doze meses. O crescimento na
comparação interanual foi motivado pela expansão
das vendas em todos os segmentos analisados pela
pesquisa, com ênfase nos relativos a Veículos e
motos, partes e peças, 26%; Móveis e
eletrodomésticos, 20,5%; e Material de construção,
16,2%. O desempenho do comércio no acumulado
em doze meses refletiu o crescimento das vendas
em todas as atividades consideradas, em especial nas
referentes a Equipamentos e materiais para
escritórios, 22%; Móveis e eletrodomésticos, 18,4%;
Material de construção, 16,3%; e Veículos e motos,
partes e peças, 15,3%.

48. As vendas de autoveículos pelas
concessionárias, incluindo automóveis, comerciais
leves, caminhões e ônibus, registraram expansão
mensal de 2,2% em março, de acordo com dados
da Federação Nacional da Distribuição de Veículos
Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo
Banco Central, acumulando recuo de 1,2% no
primeiro trimestre do ano, em relação ao finalizado
em dezembro. As vendas de autoveículos cresceram
4,7% no acumulado do ano, com ênfase nos
aumentos de 26,7% e de 25,9%, respectivamente,
dos segmentos relativos a Caminhões e ônibus, e
de 8,9% no acumulado dos doze meses encerrados
em março, destacando-se a expansão de 39,5% em
caminhões.

49. O índice de quantum das importações de bens
de capital, divulgado pela Fundação Centro de
Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado
sazonalmente pelo Banco Central, registrou
contração de 11,1% em março, ante fevereiro. Os
dados observados mostraram elevação interanual de
27% no primeiro trimestre do ano e de 43,8% no
acumulado em doze meses.

124 | Relatório de Inflação | Junho 2011
50. A produção de bens de capital registrou
crescimento de 0,9% em fevereiro, acumulando alta
de 2,6% no trimestre, relativamente ao finalizado em
novembro, de acordo com dados dessazonalizados da
Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-
PF), do IBGE. O resultado mensal decorreu, em
especial, das elevações nos segmentos destinados ao
setor de Peças agrícolas, 17,7%, e Construção, 15,4%,
enquanto Equipamentos para fins industriais seriados
e não seriados apresentaram retrações de 14,2% e de
3,8%, na ordem. A produção de bens de capital
aumentou 17,9% na comparação com fevereiro de
2010, acumulando 13,1% no ano e 19,8% no período
de doze meses encerrados em fevereiro.

51. A produção de insumos típicos da construção civil
apresentou variação de 1,3% em fevereiro, ante
janeiro, e igual variação no trimestre, em relação ao
finalizado em novembro, pela série com ajuste
sazonal. O segmento expandiu 12,2% no mês, em
relação a fevereiro de 2010, acumulando aumento
de 9,1% no ano e de 11,3% nos últimos doze meses.

52. Os desembolsos do Banco Nacional de
Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES)
somaram R$169,6 bilhões no acumulado dos doze
meses encerrados em fevereiro, correspondentes ao
aumento de 18,7% em relação a igual período de
2010, com ênfase para as elevações de 26,7% dos
recursos direcionados ao setor agropecuário e de
25,9%, ao industrial. No primeiro bimestre do ano,
os desembolsos cresceram 7,3% em comparação a
igual período de 2010, em especial no setor de
infraestrutura, que registrou participação de 41% no
total liberado, seguido pela indústria, 32%, comércio
e serviços, 18%, e agropecuária, 9%.

53. A produção da indústria geral cresceu 1,9% em
fevereiro em relação ao mês anterior, pela série com
ajuste sazonal da PIM-PF, do IBGE, registrando
expansão de 1,3% em bens intermediários. Em
relação a fevereiro de 2010, a produção da indústria
cresceu 6,9%, sobressaindo aumentos de 17,9% em
bens de capital e de 17,4% em bens de consumo
duráveis. As elevações no acumulado do ano e no
período de doze meses encerrado em fevereiro
atingiram 4,6% e 8,6%, respectivamente, em relação
a iguais períodos do ano anterior, com desempenho
destacado da indústria de bens de capital.

54. O Nuci na indústria de transformação, calculado
pela FGV, atingiu 84,3% em março, ante 84,5% em
fevereiro, e 84,7% em janeiro, segundo dados
dessazonalizados. O recuo mensal refletiu retração
de 0,3 p.p. em bens de consumo e em material de
construção, enquanto bens intermediários e de capital
mantiveram-se estáveis na comparação mensal.
Considerada a série observada, o Nuci manteve-se
no mesmo patamar de março de 2010, 83,5%, e
refletiu aumentos nos indicadores das indústrias de
bens capital, 1,9 p.p., bens intermediários, 0,8 p.p.,
e de material de construção, 0,2 p.p., bem como o
recuo de 1,5 p.p. na indústria de bens de consumo.

55. A produção de autoveículos atingiu 319,4 mil
unidades em março, volume 3,5% inferior ao de
fevereiro, de acordo com dados da Associação Nacional
dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea),
ajustados sazonalmente pelo Banco Central. No
primeiro trimestre do ano, registrou-se expansão de
1,2%, comparativamente ao quarto trimestre de 2010.
A produção do setor recuou 6% relativamente a março
de 2010, com acréscimos de 7,9% e 10,7% no ano e
em doze meses, respectivamente, em relação a iguais
períodos do ano anterior.

56. As vendas de autoveículos pelas montadoras
apresentaram expansão de 2,5% em março, ante
fevereiro, e contração de 13,3%, em relação a março
de 2010. A evolução mensal refletiu variações de 1,1%
nas vendas para o mercado interno e de -18,7% nas
exportações, enquanto o resultado interanual registrou
decréscimos respectivos de 15,8% e de 2,7%. No
acumulado do ano, as vendas do setor registraram queda
de 1,5%, tendo as relativas ao mercado interno e externo
variado -5,3% e 13,7%, respectivamente. No
acumulado em doze meses, as vendas de autoveículos
cresceram 9,1%, refletindo elevações de 2,7% no
mercado doméstico e de 41,4% nas exportações.

57. A avaliação da safra nacional de cereais,
leguminosas e oleaginosas de 2011, realizada pelo
IBGE em março, estimou produção de 155,6 milhões
de toneladas, representando crescimento de 4% em
relação à safra recorde obtida em 2010. Entre as
principais culturas, preveem-se elevações nas
produções de arroz, 18%; feijão, 13,5%; soja, 4,5%;
e milho, 0,3%; em oposição à retração de 19,3% na
produção de trigo.

Junho 2011 | Relatório de Inflação | 125
Expectativas e sondagens

58. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
de Expectativas do Consumidor, da FGV, de
abrangência nacional, recuou 2% em março, para
120,1 pontos, menor patamar desde junho de 2010. O
resultado refletiu a retração de 3,8% no Índice de
Expectativas (IE), enquanto o Índice da Situação Atual
(ISA) cresceu 0,2%. O ICC apresentou elevação de
7,6% em relação a março de 2010, influenciado pelos
aumentos de 18,6% no ISA e de 0,8% no IE.

59. O Índice de Confiança da Indústria (ICI),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
Conjuntural da Indústria de Transformação, da FGV,
declinou 0,1% em março, atingindo 112,4 pontos. O
desempenho resultou da queda de 1% no IE, em
oposição à elevação de 0,8% no ISA. O ICI
apresentou desempenho desfavorável pelo terceiro
mês consecutivo, com queda de 3% em relação a
março de 2010, resultado de variações de -2,7% no
ISA e de -3,2% no IE.

60. O Índice de Confiança de Serviços (ICS), da
FGV, apresentou declínio mensal de 1,9% em março,
após expansão de 4,5% em fevereiro, decorrente da
redução de 4% no ISA e de 0,3% no IE. A maior
volatilidade do indicador, no período recente, refletiu
principalmente forte oscilação registrada no índice
relativo às condições atuais. O ICS recuou 3,1% em
relação a março de 2010, motivado por decréscimos
de 2,2% no ISA e de 3,8% no IE.

Mercado de trabalho

61. Segundo o Cadastro Geral dos Empregados e
Desempregados (Caged), do MTE, foram gerados
92,7 mil postos de trabalho em março, representando
aumento de 0,1% em relação a fevereiro,
considerados dados dessazonalizados, a menor taxa
de crescimento mensal desde maio de 2009. No
acumulado do ano, o saldo elevou-se para 525,6 mil,
abaixo dos 657,3 mil postos gerados em igual
intervalo de 2009. Em fevereiro, sobressaíram as
contrações do setor de serviços, 60,3 mil; da indústria
de transformação, 14,4 mil; e da agropecuária, 11,4
mil. Considerando os últimos doze meses encerrados
em março, foram abertos dois milhões de empregos
formais no País comparativamente a 2,2 milhões de
postos acumulados até fevereiro.

62. De acordo com os dados observados, a taxa de
desemprego aberto elevou-se 0,1 p.p. em março,
situando-se em 6,5%, a menor taxa histórica para o
mês, com queda de 1,2 p.p. em relação ao mesmo
período de 2010, segundo a PME, do IBGE,
realizada nas seis principais regiões metropolitanas
do País. Considerados dados dessazonalizados, a
taxa de desemprego situou-se em 6,1%, 0,1 p.p.
abaixo da relativa ao mês de fevereiro, resultado
de aumentos de 0,3% na ocupação e de 0,1% na
População Economicamente Ativa (PEA). Segundo
a mesma pesquisa, o rendimento médio real
habitualmente recebido pelos trabalhadores
apresentou elevações de 0,5% no mês e de 4,3%
no acumulado no ano, favorecendo expansões da
massa salarial, calculada pelo produto entre
rendimento real e população ocupada, de 1% e de
6,7%, nos mesmos períodos.

Crédito e inadimplência

63. O saldo dos empréstimos do sistema financeiro
totalizou R$1.738,1 bilhões em fevereiro,
correspondendo a 46,5% do PIB, com elevações de
1,3% no mês, 1,9% no ano e 21% em doze meses. A
carteira de recursos livres cresceu 1,4%, 1,7% e
17,8%, respectivamente, nas mesmas bases de
comparação, resultado de expansões respectivas de
1,3%, 2,3% e 19,8% no saldo das operações com
pessoas físicas, e de 1,5%, 1,2% e 15,9% no relativo
a operações com pessoas jurídicas. Os
financiamentos com recursos direcionados
aumentaram 1,2% no mês, 2,2% no ano e 27,5% em
doze meses, com destaque para os acréscimos
respectivos de 2,5%, 5,1% e 49,6% observados nos
financiamentos habitacionais e de 0,9%, 2% e 40,5%
nos repasses do BNDES, sempre nas mesmas bases
de comparação.

64. A taxa média anual de juros incidente sobre as
operações de crédito referencial aumentou 0,7 p.p.
em fevereiro, para 38,1%. As taxas relativas ao
segmento de pessoas jurídicas atingiram 30,7%,
elevação de 1,4 p.p. em relação a janeiro, enquanto
as relativas ao segmento de pessoas físicas
mantiveram-se estáveis em 43,8%.

126 | Relatório de Inflação | Junho 2011
65. O prazo médio das operações de crédito referencial
recuou de 474 dias, em janeiro, para 472 em fevereiro,
observando-se diminuição de sete dias nos prazos
relativos ao segmento de pessoas jurídicas e elevação
de quatro nos referentes a de pessoas físicas, atingindo
388 dias e 563 dias, respectivamente.

66. A taxa de inadimplência das operações de crédito
referencial, correspondente a atrasos superiores a
noventa dias, cresceu 0,1 p.p., atingindo 4,7% em
fevereiro. A taxa relativa às operações com pessoas
jurídicas manteve-se em 3,6% e a relativa ao segmento
de pessoas físicas aumentou 0,1 p.p., para 5,8%.

Ambiente externo

67. A atividade econômica global segue em trajetória
de recuperação. No entanto, os riscos negativos a
esse cenário elevaram-se desde a última reunião do
Copom em razão do aumento no preço do petróleo,
das restrições fiscais e monetárias postas em prática,
ou esperadas, por diversos países, e do terremoto,
seguido por tsunami e acidente nuclear, ocorrido no
Japão. A esse respeito, estimativas sobre perdas
decorrentes da tragédia e perspectivas de recuperação
para a economia japonesa ainda são bastante
heterogêneas, inclusive em relação ao impacto do
vazamento na usina nuclear de Fukushima. Na China,
a variação anual do PIB do primeiro trimestre de
2011 atingiu 9,7%, ante 9,8% no último trimestre de
2010. O governo chinês tem adotado medidas para
reduzir o ritmo da atividade. Nos EUA, o Beige Book
seguiu reportando moderada recuperação econômica
na maioria dos distritos. O setor privado nos EUA
criou, em média, 188 mil postos de trabalho por mês
no primeiro trimestre do ano. Na Zona do Euro, o
consumo permanece restringido, em função da
elevada taxa de desemprego e dos programas de
austeridade em curso, sendo o crescimento agregado
da região liderado pela Alemanha.

68. Os preços de commodities energéticas
registraram expressiva elevação desde a última
reunião do Comitê, refletindo o acirramento da
tensão geopolítica no Oriente Médio e norte da
África, além da perspectiva de aumento da demanda
por fontes alternativas de energia no Japão. No
mesmo período, as commodities metálicas e
agropecuárias tiveram comportamento ambíguo.
Inicialmente, a combinação de importações chinesas
de commodities menores do que o esperado,
melhoras nas perspectivas para safra na América do
Sul e incertezas quanto aos impactos do terremoto
no Japão sobre a economia mundial provocou fortes
reduções nos preços desses produtos. A partir de
meados de março, no entanto, os preços das
commodities metálicas e agropecuárias voltaram a
se elevar, refletindo a depreciação do dólar e o ainda
apertado equilíbrio entre oferta e demanda nos
mercados de diversos desses produtos. Nos mercados
cambiais, o dólar manteve trajetória de depreciação.
Essa tendência foi reforçada pelo início da
normalização da política monetária na Zona do Euro
e pela continuidade da política de afrouxamento
quantitativo adotada pelo Federal Reserve (Fed).

69. As pressões altistas derivadas dos preços de
energia e de alimentos continuaram a se fazer sentir
globalmente nas taxas de inflação. O IPC de março
registrou variações anuais de 2,7%, tanto nos EUA
quanto na Zona do Euro, e de 4,1% no Reino Unido.
Os núcleos de inflação, contudo, permanecem
relativamente contidos nos EUA e na Zona do Euro,
tendo alcançado, em março, variações anuais de
1,2% e de 1,3%, na ordem. Na China, a variação
anual do IPC avançou de 4,9% em fevereiro para
5,4% em março, com os preços dos alimentos
registrando elevação de 11,7% em doze meses. A
variação anual do IPC em março, comparativamente
ao observado no mês anterior, acelerou-se na Zona
do Euro, EUA, Chile, Colômbia, Coreia, Filipinas,
Peru, Polônia e Tailândia.

70. Em resposta ao contínuo crescimento das
pressões inflacionárias, o BCE elevou a taxa de
refinanciamento para 1,25% na reunião de abril, a
primeira alteração após havê-la fixado em 1,0% em
maio de 2009. Os bancos centrais dos Estados
Unidos, Japão e Reino Unido, por sua vez,
mantiveram inalteradas suas respectivas taxas
básicas de juros. Nos mercados emergentes,
prevaleceu movimento de normalização das
respectivas políticas monetárias. Assim, desde a
última reunião do Copom, houve elevação nas taxas
básicas de juros dos bancos centrais de Chile,
Colômbia, Peru, China, Coreia, Índia, Filipinas,
Tailândia, Taiwan, Polônia e Israel. Atuando em
sentido oposto, o banco central da Nova Zelândia,
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 127
por força do impacto econômico deflacionário do
terremoto que assolou o país em março, reduziu a
taxa básica em 50 p.b.

Comércio exterior e reservas internacionais

71. A balança comercial brasileira registrou superávit
de US$1,6 bilhão em março. As exportações
somaram US$19,3 bilhões e as importações,
US$17,7 bilhões. O saldo acumulado no trimestre
atingiu US$3,2 bilhões, 253,9% superior ao
registrado em igual período de 2010, pelo critério
de média diária, consequência dos crescimentos de
28,5% nas exportações e de 23,3% nas importações.
No trimestre, a corrente de comércio aumentou
25,9% no ano, totalizando US$99,3 bilhões em 2011,
comparativamente a US$77,6 bilhões em 2010.

72. As reservas internacionais atingiram US$317,1
bilhões em março, US$9,6 bilhões acima do estoque
de fevereiro. As compras líquidas do Banco Central
no mercado a vista de câmbio, até 14 de abril,
totalizaram US$4,1 bilhões no mês.

Mercado monetário e operações de mercado
aberto

73. No período posterior à reunião do Copom de
março, a curva de juros doméstica apresentou ligeira
redução de inclinação, com elevação das taxas de
curtíssimo prazo e recuo das taxas de prazos entre
três meses e um ano. A elevação da parte curta da
curva refletiu, principalmente, a decisão do Copom
de março, a divulgação de índices de inflação
corrente e de dados de coletas de preços ainda
elevados e a piora das expectativas de inflação. No
prazo de três meses a um ano, contribuíram para a
queda das taxas a interpretação do mercado para a
ata do Copom e o Relatório de Inflação de março, a
expectativa dos agentes em relação à adoção de novas
medidas macroprudenciais pelo Banco Central e a
divulgação de dados de vendas do comércio varejista
de fevereiro. Entre 28 de fevereiro e 18 de abril, as
taxas de juros de um mês e de três meses elevaram-
se em 0,32 p.p. e 0,18 p.p., respectivamente,
enquanto as taxas para os prazos de seis meses e de
um ano caíram, respectivamente, 0,12 p.p. e 0,17
p.p. A taxa para o prazo de dois anos apresentou
estabilidade e, para o prazo de três anos, ligeira
elevação de 0,07 p.p. A taxa real de juros, medida
pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a
expectativa de inflação (suavizada) para os próximos
doze meses, recuou de 6,90% em 28 de fevereiro
para 6,70% em 18 de abril.

74. Entre 1º de março e 18 de abril, o Banco Central
realizou cinco leilões de swap cambial reverso, sendo
que o leilão de 28 de março foi destinado à rolagem
dos contratos de vencimento em 1º de abril. Essas
operações totalizaram o equivalente a US$2,6
bilhões em valor nocional.

75. Na administração da liquidez do mercado de
reservas bancárias, o Banco Central realizou, de 1º
de março a 18 de abril, operações compromissadas
com prazo de seis meses, tomando recursos no valor
total de R$52,6 bilhões. Com isso, o saldo diário
médio do estoque das operações de longo prazo subiu
para R$161,1 bilhões. No mesmo período, realizou
operações compromissadas com prazos entre 8 e 33
dias úteis, elevando o saldo diário médio das
operações tomadoras de curto prazo para R$164,8
bilhões. O Banco Central atuou, ainda, em 33
oportunidades como tomador de recursos por meio
de operações compromissadas de curtíssimo prazo
e realizou operações de nivelamento, ao final do dia,
com prazos de dois dias úteis. As operações de
curtíssimo prazo, incluídas as de nivelamento,
tiveram saldo diário médio tomador de R$59,7
bilhões no período. O saldo diário médio do estoque
total dos compromissos de recompra do Banco
Central diminuiu de R$387,1 bilhões entre 18 de
janeiro e 28 de fevereiro para R$385,6 bilhões entre
1º de março e 18 de abril. Considerando-se o período
mais recente, houve elevação dos compromissos de
recompra em R$19,6 bilhões, passando o estoque
total de R$359,5 bilhões, em 28 de fevereiro, para
R$379,1 bilhões, em 18 de abril. O principal fator
condicionante para a expansão da liquidez no período
foram as intervenções do Banco Central no mercado
de câmbio a vista.

76. Entre 1º de março e 18 de abril, as emissões de
títulos pelo Tesouro Nacional, referentes aos leilões
tradicionais, somaram R$66,4 bilhões. A venda de
títulos com remuneração prefixada alcançou R$35,2
bilhões, sendo R$31,9 bilhões em Letras do Tesouro
Nacional (LTN) com vencimentos em 2011, 2012,
128 | Relatório de Inflação | Junho 2011
2013 e 2015 e R$3,3 bilhões em Notas do Tesouro
Nacional – Série F (NTN-F) com vencimentos em
2017 e 2021. As vendas de Letras Financeiras do
Tesouro (LFT) totalizaram R$16,3 bilhões, com
emissão de títulos com vencimentos em 2015 e em
2017. Nos leilões de Notas do Tesouro Nacional –
Série B (NTN-B), foram vendidos títulos com
vencimentos em 2014, 2016, 2020, 2030, 2040 e
2050, em montante total de R$14,9 bilhões.

77. No mesmo período, o Tesouro Nacional realizou
leilões de venda de Notas do Tesouro Nacional
(NTN-B) liquidadas mediante entrega de outros
títulos, que somaram R$4,1 bilhões e envolveram
títulos com vencimentos em 2014, 2016, 2020, 2030,
2040 e 2050. O Tesouro Nacional efetuou, ainda,
leilão de troca de LTN de vencimento em outubro
de 2011, com a entrega de LTN de vencimentos em
abril e em julho de 2011, equivalente a R$5,0 bilhões.
Notas da 159ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco
Central do Brasil (Copom)
Data: 7 e 8/6/2011
Local: Sala de reuniões do 8º andar (7/6) e do 20º
andar (8/6) do Edifício-Sede do Banco Central do
Brasil – Brasília – DF
Horário de início: 16h15 (7/6) e 16h50 (8/6)
Horário de término: 18h45 (7/6) e 20h20 (8/6)

Presentes:
Membros do Copom
Alexandre Antonio Tombini – Presidente
Aldo Luiz Mendes
Altamir Lopes
Anthero de Moraes Meirelles
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Luiz Awazu Pereira da Silva
Sidnei Corrêa Marques

Chefes de Departamento (presentes no dia 7)
Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos
e Pesquisas (também presente no dia 8)
Daso Maranhão Coimbra – Departamento de
Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos
João Henrique de Paula Freitas Simão –
Departamento de Operações do Mercado Aberto
Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento
de Operações das Reservas Internacionais
Renato Jansson Rosek – Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais
Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico
Wagner Thomaz de Aquino Guerra Júnior –
Departamento de Assuntos Internacionais

Demais participantes (presentes no dia 7)
Alexandre Pundek Rocha – Assessor do Gabinete
do Presidente
André Minella – Consultor do Departamento de
Estudos e Pesquisas
Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do
Departamento de Estudos e Pesquisas
Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de
Gabinete da Diretoria
Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa
Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria

Os membros do Copom analisaram a evolução
recente e as perspectivas para a economia brasileira
e para a economia internacional, no contexto do
regime de política monetária, cujo objetivo é atingir
as metas fixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da economia

1. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA)
situou-se em 0,47% em maio, depois de registrar alta
de 0,77% em abril. Assim, a inflação acumulada nos
últimos doze meses alcançou 6,55% em maio (6,51%
em abril e 6,30% em março), 1,33 ponto percentual
(p.p.) acima da observada no acumulado em doze
meses até maio de 2010. O aumento da inflação nesse
período reflete tanto o comportamento dos preços
livres, que variaram 6,80% (5,59% em doze meses
até maio de 2010), quanto o dos preços
administrados, que se elevaram em 5,96% (4,32%
no mesmo período de 2010). Especificamente sobre
preços livres, cabe destacar que a variação dos preços
dos bens comercializáveis alcançou 5,96%, e a dos
não comercializáveis, 7,53%. A inflação no setor de
serviços continua em patamar elevado e, no
acumulado em doze meses até maio, atingiu 8,54%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 129
– maior nível desde agosto de 1997. Em síntese, o
conjunto de informações disponíveis sugere
persistência da alta de preços observada em 2010,
processo liderado pelos preços livres, que em parte
se reflete no fato de a inflação dos serviços seguir
em patamar muito elevado.

2. Nos primeiros cinco meses de 2011, o IPCA
registrou alta de 3,71%, 0,62 p.p. acima da inflação
observada no mesmo período de 2010. Os principais
itens que contribuíram para essa elevação foram
educação, transporte e despesas pessoais, com
variações de 7,33%, 4,98% e 4,40%,
respectivamente, ante 5,53%, 1,71% e 3,40%,
respectivamente, no mesmo período de 2010. Esses
itens foram responsáveis por 1,88 p.p. da inflação
plena no período. Já a alta observada no grupo
alimentação e bebidas, de 3,39%, ficou abaixo da
inflação observada para esse grupo entre janeiro e
maio de 2010 (5,48%). No acumulado em doze
meses, entretanto, a trajetória dos preços desse grupo
desempenha papel mais relevante na dinâmica da
inflação plena, com variação de 8,20% em maio
(7,83% em abril). A elevação dos preços dos
alimentos e bebidas nesse período refletiu, em parte,
choques de oferta, domésticos e externos,
potencializados pelo ambiente de elevada liquidez
nos mercados financeiros internacionais e pelo
aumento da demanda global.

3. As três principais medidas de inflação subjacente
calculadas pelo Banco Central registraram evolução
similar à da inflação plena: enquanto houve
estabilidade na variação acumulada em doze meses
até maio em relação a abril, a média das variações
mensais recuou entre março e maio. O núcleo do
IPCA por médias aparadas com suavização deslocou-
se de 0,49% em março para 0,60% em abril, e para
0,62% em maio. O núcleo por dupla ponderação,
após registrar 0,70% em março, recuou para 0,68%
em abril e para 0,59% em maio, enquanto o núcleo
por exclusão passou de 0,70% em março para 0,52%
em abril, e para 0,54% em maio. Dessa forma, a
variação média dos três núcleos deslocou-se de
0,63% em março, para 0,60% em abril e para 0,58%
em maio. No acumulado em doze meses até maio,
as três medidas de núcleo alcançaram 5,84%, 6,68%
e 6,30%, respectivamente, ante 5,84%, 6,66% e
6,32% em abril, e 5,73%, 6,39% e 6,22% em março.
O índice de difusão do IPCA, que havia alcançado
68,23% em março, recuou para 59,38% em abril,
mas voltou a aumentar em maio (64,84%), e continua
a evidenciar disseminação da alta de preços.

4. A inflação medida pela variação mensal do Índice
Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI)
recuou fortemente, para 0,01% em maio, ante 0,50%
em abril. No acumulado em doze meses até maio,
alcançou 9,14%, ante 4,38% em maio de 2010. Nesse
critério, o índice vem desacelerando desde dezembro
de 2010, quando registrou variação de 11,30%. O
principal componente do indicador, o Índice de
Preços ao Produtor Amplo (IPA), variou 10,30% em
doze meses, refletindo alta de 6,85% no IPA
industrial e de 21,28% no IPA agrícola. Na
desagregação segundo o estágio da produção,
observou-se variação acumulada de 25,16% nos
preços de matérias-primas brutas, 5,66% nos preços
de bens intermediários e 4,62% nos de bens finais,
na mesma base de comparação. Já a inflação medida
pelo Índice de Preços ao Consumidor (IPC), outro
componente no IGP-DI, registrou alta de 6,37% no
acumulado em doze meses até maio, superior aos
5,28% registrados nos doze meses até maio de 2010.
Na mesma base de comparação, o Índice Nacional
de Custo da Construção (INCC), componente de
menor peso no IGP DI, variou 8,52% (6,07% em
maio de 2010). Já o Índice de Preços ao Produtor/
Indústria de Transformação (IPP/IT), calculado pelo
Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística
(IBGE), que mede o nível de preços na indústria
excluindo o valor de fretes e impostos, registrou
variação de 0,34% em abril, após alta de 0,39% em
março e 0,60% em fevereiro. Em doze meses, a
variação desse índice se deslocou para 6,73% em
abril, após atingir 6,81% em março. Conforme
destacado em Notas de reuniões anteriores, o Copom
avalia que os efeitos do comportamento dos preços
no atacado sobre os preços ao consumidor
dependerão, entre outros fatores, das condiçõesatuais
e prospectivas da demanda, da exposição de cada
setor à competição externa e interna e das
expectativas dos formadores de preços em relação à
trajetória futura da inflação.

5. O IBGE divulgou informações sobre o Produto
Interno Bruto (PIB) do primeiro trimestre de 2011.
Os dados mostram expansão de 4,2% da atividade na
130 | Relatório de Inflação | Junho 2011
comparação com o mesmo trimestre do ano anterior,
e de 1,3% ante o quarto trimestre de 2010, segundo
dados dessazonalizados. Sob a ótica da demanda
agregada, em relação ao primeiro trimestre de 2010,
houve expansão de 5,9% no consumo das famílias e
de 2,1% no consumo do governo, e crescimento de
8,8% na Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF),
além de 4,3% nas exportações e de 13,1% nas
importações. Destaque-se que a taxa de investimento
atingiu 18,4%, sendo ligeiramente superior à taxa
registrada no primeiro trimestre de 2010 (18,2%). A
importação e a produção interna de máquinas e
equipamentos contribuíram para a alta do
investimento. No acumulado em quatro trimestres, a
contribuição da demanda doméstica para a variação
do PIB recuou de 10,3 p.p., no último trimestre de
2010, para 8,8 p.p., no primeiro trimestre de 2011,
enquanto a contribuição negativa do setor externo
passou de 2,8 p.p. para 2,5 p.p, respectivamente. Do
ponto de vista da oferta agregada, em comparação ao
primeiro trimestre do ano anterior, a indústria teve
expansão de 3,5%, a agropecuária cresceu 3,1% e o
setor de serviços, 4,0%.

6. O Índice de Atividade Econômica do Banco
Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a
produção mensal dos três setores da economia, bem
como para os impostos sobre produtos e, portanto,
constitui importante indicador coincidente da
atividade econômica. Considerando os dados
ajustados sazonalmente, o IBC-Br apresentou
crescimento de 0,5% em março, após elevação de
0,4% em fevereiro e de 0,7% em janeiro, e, dessa
forma, variou 1,3% no primeiro trimestre. Persiste a
tendência de moderação da taxa de crescimento do
indicador no acumulado em doze meses, reduzindo-
se de 7,3%, em fevereiro, para 6,5% em março, em
direção a níveis mais sustentáveis no longo prazo.
O Índice de Confiança de Serviços (ICS), da
Fundação Getulio Vargas (FGV), recuou, na margem,
1,4% em maio, depois de ter avançado 3,0% em abril
e caído 1,9% em março. Assim, o nível do indicador
em maio ficou 0,1% acima do valor medido em maio
de 2010, e o nível médio dos cinco primeiros meses
de 2011 posiciona-se 0,4% abaixo do nível médio
do período correspondente em 2010.

7. A atividade fabril apresentou queda em abril, com
recuo de 2,1% da produção industrial, de acordo com
a série geral dessazonalizada pelo IBGE, após
registrar avanço de 1,1% em março – mês em que
atingiu novo recorde histórico – e de 1,9% em
fevereiro, na comparação mensal. A taxa de
crescimento da média móvel trimestral ficou em
0,3% no período de fevereiro a abril, situando-se em
patamar inferior ao crescimento de 1,1% medido no
período de janeiro a março. Na comparação com o
mesmo mês do ano anterior, a produção apresentou
recuo de 1,3% em abril. No acumulado em doze
meses, a produção industrial mostrou expansão de
5,5% em abril, ante 6,8% em março, continuando
em processo de moderação do ritmo de crescimento.
Na comparação com dezembro de 2008, mês de
menor medição da produção industrial durante a crise
de 2008/2009, o crescimento acumulado até abril foi
de 25,1%. A dinâmica de recuperação pós-crise foi
amparada, parcialmente, pelo crescimento do
financiamento da atividade industrial por parte de
instituições financeiras públicas.

8. Entre as categorias de uso da indústria, segundo
dados dessazonalidados pelo IBGE, houve recuo na
produção de todas as categorias em abril: a produção
de bens intermediários recuou 0,6%; a de bens de
capital, 2,9%; a de bens de consumo não duráveis e
semiduráveis, 1,5%; e a de duráveis, 10,1%. Já em
doze meses até abril, a produção de bens
intermediários registrou expansão de 5,8%, a
produção de bens de consumo não duráveis e
semiduráveis, 2,6%, e a produção de bens duráveis
avançou 3,4%. Na mesma base de comparação, o
crescimento da atividade da indústria de bens de
capital é o maior entre as categorias de uso, com
expansão de 13,7%. Tal comportamento evidencia a
robustez do investimento, fator relevante na
retomada econômica do período pós-crise.

9. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas
cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem
ajuste sazonal, passou de 6,5% em março para 6,4%
em abril, inferior aos 7,3% registrados em abril de 2010.
Após atingir 9,0% em março de 2009, a taxa observada
não apenas recuou significativamente, como também
atingiu o mínimo histórico para o mês de abril na série
iniciada em março de 2002. A taxa de desocupação
dessazonalizada registrou 6,0% em abril, com recuo
de 0,1 p.p. comparativamente à de março. O emprego,
medido pelo número de ocupados nas seis maiores
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 131
regiões metropolitanas, na comparação com o mesmo
mês do ano anterior, apresentou elevação de 2,3% em
abril. Dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e
Emprego (MTE) indicam crescimento no setor formal
em onze dos últimos doze meses. Em abril, houve
criação de 272,2 mil postos de trabalho (305,1 mil em
abril de 2010), enquanto em março houve criação de
92,7 mil postos de trabalho. Os setores que mais
contribuíram para o aumento do número de empregos
formais, em abril, foram os de serviços e da indústria
de transformação. De acordo com a PME, o rendimento
médio real habitual observado em abril recuou 1,8%
em relação a março e avançou 1,8% em comparação a
abril de 2010. Como consequência, a expansão da
massa salarial real, considerando o rendimento médio
real habitual da população ocupada nas seis regiões
metropolitanas, atingiu 4,3% em abril, ante o mesmo
mês de 2010, e permanece como fator-chave para a
sustentação do crescimento da demanda doméstica.

10. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do
Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE, o volume de
vendas do comércio ampliado recuou 2,5% em março
na comparação com o mesmo mês do ano anterior,
depois de registrar alta de 14,7% em fevereiro e de
11,2% em janeiro. Na série com ajuste sazonal, a
variação mensal do volume de vendas do comércio
ampliado foi de 1,7% em março, após ter registrado
quedas de 0,5% em fevereiro e de 0,3% em janeiro.
Assim, a taxa de crescimento trimestral do volume de
vendas acelerou para 7,1% no período de janeiro a
março de 2011. Note-se, ainda, que a taxa de
crescimento acumulada em doze meses desacelerou
para 10,2% em março (de 12,4% em fevereiro), e, de
acordo com as duas últimas bases de comparação,
todos os dez segmentos pesquisados mostraram
expansão, com destaques, pela importância, para os
segmentos de Veículos e motos, partes e peças
(expansão de 10,7% no acumulado em doze meses) e
de Móveis e eletrodomésticos (17,2%). Nos próximos
meses, a trajetória do comércio continuará a ser
influenciada pelas transferências governamentais, pelo
ritmo de crescimento da massa salarial real, pela
confiança dos consumidores e pela expansão ainda
mais moderada do crédito.

11. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada
(Nuci) na indústria de transformação, calculado pela
FGV, sem ajuste sazonal, passou de 84,0% em abril
para 84,1% em maio. Ambos os valores situam-se 0,5
p.p. abaixo dos valores observados no mesmo período
de 2010. Com o ajuste sazonal, calculado pela FGV, o
valor do Nuci manteve-se inalterado em 84,4% em
maio. A utilização de capacidade é maior no setor de
materiais de construção (88,5%) e no de bens
intermediários (85,9%). Na margem, o setor de
materiais de construção apresentou elevação do Nuci
de 0,5 p.p., o setor de bens intermediários, de 0,4 p.p.,
o de bens de capital, de 0,1 p.p., enquanto o setor de
bens de consumo apresentou queda de 0,6 p.p. Segundo
os dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI),
dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci atingiu
82,1% em abril, ante 82,6% observados no mês de
março. De fato, as taxas de utilização da capacidade
instalada têm se mostrado relativamente estáveis, em
patamares elevados. O elevado nível de ocupação
reflete a expansão recente da atividade econômica,
cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente
pela maturação dos investimentos. A propósito, a
absorção de bens de capital apresentou crescimento de
20,8% no período de doze meses encerrado em abril,
enquanto a produção de insumos para a construção civil,
de 7,9%. Conforme assinalado em Notas anteriores das
reuniões do Copom, a trajetória da inflação mantém
estreita relação com os desenvolvimentos correntes e
prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens
e de serviços para o adequado atendimento da demanda.

12. O saldo da balança comercial acumulado em doze
meses aumentou de US$23,1 bilhões em abril para
US$23,2 bilhões em maio. Esse resultado adveio de
exportações de US$224,4 bilhões e importações de
US$201,3 bilhões, ou variações de 32,3% e 36,0%,
respectivamente, em relação ao período de doze
meses encerrado em maio de 2010. O déficit em
transações correntes acumulado em doze meses
passou de US$50,0 bilhões em março para US$48,9
bilhões em abril, equivalente a 2,25% do PIB. Por
sua vez, os investimentos estrangeiros diretos
totalizaram US$63,7 bilhões em doze meses até abril,
equivalente a 2,93% do PIB, superando a
necessidade de financiamento externo.

13. A recuperação da economia global segue em
velocidades distintas e com pressões inflacionárias
assimétricas. As evidências apontam moderação da
atividade na margem, em parte refletindo os
desdobramentos do desastre no Japão, as incertezas
132 | Relatório de Inflação | Junho 2011
sobre a recuperação americana, o preço elevado do
petróleo, bem como os efeitos do aperto monetário
em importantes economias emergentes. De fato, o
indicador antecedente composto divulgado pela
Organização para a Cooperação e Desenvolvimento
Econômico (OCDE), por exemplo, sinalizou
continuidade da recuperação mundial em março, mas
com certa moderação em países emergentes. Já o
Purchasing Managers Index (PMI) para a economia
global, um indicador do nível de atividade na indústria
e no setor de serviços, após atingir em fevereiro o
maior valor registrado desde 2006 (59,2), deslocou-
se para patamares mais baixos – em março (54,5),
abril (51,8) e maio (52,6). Os indicadores PMI
desagregados indicam menor dinamismo nos Estados
Unidos da América (EUA) e na Zona do Euro, sem,
contudo, comprometer a tendência positiva. As
perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro
continuam apresentando fortes assimetrias, pois,
enquanto algumas economias permanecem
impactadas por riscos de insolvência e sujeitas a fortes
ajustes fiscais, o ritmo da expansão continua vigoroso
em outras regiões, como, por exemplo, na Alemanha.
No que se refere à política monetária, as economias
maduras continuaram com posturas excessivamente
acomodatícias. Sobre inflação, os núcleos persistem
em níveis moderados no grupo de países do G3 (EUA,
Zona do Euro e Japão). Nos países emergentes,
observam-se pressões inflacionárias disseminadas e,
desde a última reunião, houve novos apertos das
condições monetárias em diversas economias. Em
particular, o banco central chinês elevou novamente
o requerimento compulsório por parte dos bancos,
totalizando, desde outubro de 2010, oito aumentos de
compulsórios e quatro elevações nas taxas de juros
de referência para depósitos e empréstimos.

14. O preço do barril de petróleo do tipo Brent se
mostrou volátil e permanece acima de US$115 (nível
inferior, contudo, ao observado por ocasião da última
reunião do Copom). Esse nível de preços é consistente
com um quadro de aparente fortalecimento da
demanda global, bem como de elevada instabilidade
política em alguns países do Oriente Médio e,
especialmente, do norte da África. Cabe ressaltar que
a complexidade geopolítica que envolve o setor do
petróleo tende a acentuar o comportamento volátil dos
preços, que é reflexo, também, da baixa
previsibilidade de alguns componentes da demanda
global e da dependência do crescimento da oferta de
projetos de investimentos de longa maturação e de
elevado risco. Em relação às demais commodities,
destaca-se a moderação dos preços internacionais das
agrícolas e metálicas, após sucessivos meses com
elevações relevantes. Em particular, as regras de
apreçamento das principais mineradoras
internacionais para o minério de ferro no terceiro
trimestre devem implicar estabilidade de preços. O
Índice de Preços de Alimentos, calculado pela
Organização das Nações Unidas para Agricultura e
Alimentação (FAO), que compreende 55 itens,
apresentou estabilidade em maio de 2011, mas
continua em patamares elevados em comparação ao
observado no mesmo mês do ano anterior. No passado
recente, a alta volatilidade dos preços das commodities
foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global,
em contexto no qual os mercados financeiros se
ajustam às novas expectativas de crescimento da
demanda e à volatilidade nos mercados de câmbio.

Avaliação prospectiva das tendências da
inflação

15. Os choques identificados, e seus impactos, foram
reavaliados de acordo com o novo conjunto de
informações disponível. O cenário considerado nas
simulações contempla as seguintes hipóteses:
a) a projeção de reajuste no preço da gasolina para o
acumulado de 2011 elevou-se de 2,2% considerados
na reunião do Copom de abril, para 4,0%,
contemplando, portanto, reversão parcial da elevação
de 10,5% ocorrida até maio; enquanto a projeção
para o reajuste no preço do gás de bujão, para o
acumulado de 2011, foi mantida em 0%;
b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia
fixa e de eletricidade, para o acumulado em 2011,
foram mantidas em 2,9% e 2,8%, respectivamente;
c) a projeção de reajuste, construída item a item,
para o conjunto de preços administrados por contrato
e monitorados para o acumulado de 2011, segundo
o cenário de referência, elevou-se para 4,6%, ante
os 4,3% considerados na reunião de abril. Esse
conjunto de preços, de acordo com os dados
publicados pelo IBGE, correspondeu a 29,06% do
total do IPCA de maio;
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 133
d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços
administrados por contrato e monitorados para o
acumulado de 2012, conforme o cenário de
referência, reduziu-se para 4,3%, ante 4,4%
considerados na reunião do Copom de abril. Essa
projeção se baseia em modelos de determinação
endógena de preços administrados, que consideram,
entre outros, componentes sazonais, variações
cambiais, inflação de preços livres e inflação medida
pelo Índice Geral de Preços (IGP); e
e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI
de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no
cenário de referência, de 41 p.b. e de -44 p.b. para o
quarto trimestre de 2011 e de 2012, respectivamente.

16. Em relação à política fiscal, considera-se o
cumprimento da meta de superávit primário de
R$117,9 bilhões (ou cerca de 2,9% do PIB), sem
ajustes, em 2011, conforme parâmetros constantes da
Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011. Além
disso, admite-se, como hipótese de trabalho, superávit
primário de R$139,8 bilhões (ou cerca de 3,1% do
PIB) em 2012, conforme parâmetros constantes do
Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO)
– 2012, inclusive, no que se refere ao aumento
projetado para o salário mínimo em 2012.

17. No conjunto das projeções, foram incorporados
os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos
compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.

18. Desde a última reunião do Copom, a mediana
das projeções coletadas pelo Departamento de
Relacionamento com Investidores e Estudos
Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011
recuou para 6,22%, de 6,29%. Para 2012, a mediana
das projeções de inflação se deslocou de 5,00% para
5,10%. Nos casos específicos de bancos, gestoras
de recursos e demais instituições (empresas do setor
real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras),
a mediana das projeções para 2011 se deslocou de
6,26%, 6,48% e 6,19%, para 6,21%, 6,22% e 6,27%,
respectivamente. Para 2012, a mediana das projeções
se deslocou de 4,80%, 5,19% e 4,86%, para 5,00%,
5,40% e 5,00%, na mesma ordem.

19. O cenário de referência leva em conta as hipóteses
de manutenção da taxa de câmbio em 1,60 R$/US$ e
da taxa Selic em 12,00% ao ano (a.a.) em todo o
horizonte relevante. Nesse cenário, a projeção para a
inflação de 2011 reduziu-se em relação ao valor
considerado na reunião do Copom de abril, e se
encontra acima do valor central de 4,5% para a meta
fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). No
cenário de mercado, que leva em conta as trajetórias
de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin, com
analistas de mercado, no período imediatamente
anterior à reunião do Copom, a projeção de inflação
para 2011 também recuou e se encontra acima do valor
central da meta para a inflação. Para 2012, a projeção
se manteve estável no cenário de referência e no de
mercado e, portanto, permaneceu acima do valor
central da meta em ambos os cenários. Em um cenário
alternativo, que leva em conta a manutenção da taxa
de câmbio, no horizonte relevante, em patamares
semelhantes aos observados no passado recente; e a
trajetória de juros coletada pelo Gerin, a projeção de
inflação para 2011 se encontra acima da meta e em
torno desse valor para 2012.

Implementação da política monetária

20. O Copom avalia que a política monetária deve
contribuir para a consolidação de um ambiente
macroeconômico favorável em horizontes mais
longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de
metas para a inflação, orienta suas decisões de acordo
com os valores projetados para a inflação pelo Banco
Central e com base na análise de cenários alternativos
para a evolução das principais variáveis que
determinam a dinâmica dos preços. O Comitê
entende, também, que riscos baixos para a inflação
subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas
em relação ao comportamento futuro da inflação
plena, facilitam a avaliação de cenários por parte da
autoridade monetária, assim como auxiliam no
processo de coordenação de expectativas dos agentes
econômicos, em particular, dos formadores de
preços. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos
para a inflação subjacente no curto prazo tendem a
potencializar os efeitos das ações de política
monetária, fazendo com que elas possam afetar de
forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena
no futuro. Embora reconheça que outras ações de
política macroeconômica podem influenciar a
trajetória dos preços, o Copom reafirma sua visão
de que cabe especificamente à política monetária
134 | Relatório de Inflação | Junho 2011
manter-se especialmente vigilante para garantir que
pressões detectadas em horizontes mais curtos não
se propaguem para horizontes mais longos.

21. A evidência internacional, no que é ratificada pela
experiência brasileira, indica que taxas de inflação
elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco, tanto
para o financiamento privado quanto para o público,
e ao encurtamento dos horizontes de planejamento,
tanto das famílias quanto das empresas.
Consequentemente, taxas de inflação elevadas
reduzem os investimentos e o potencial de crescimento
da economia, além de terem efeitos regressivos sobre
a distribuição de renda. De outra forma, taxas de
inflação elevadas não trazem qualquer resultado
duradouro em termos de crescimento da economia e
do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuízos
permanentes para essas variáveis no médio e no longo
prazo. Assim, a estratégia adotada pelo Copom visa
assegurar a convergência da inflação para a trajetória
de metas, o que exige a pronta correção de eventuais
desvios em relação a essa trajetória. Tal estratégia leva
em conta as defasagens do mecanismo de transmissão
e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente
ao processo de formulação e de implementação da
política monetária.

22. Como consequência da estabilização e da
correção de desequilíbrios, as quais determinaram
mudanças estruturais importantes, o processo de
amadurecimento do regime de metas se encontra em
estágio avançado, e isso se reflete favoravelmente
na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da
política monetária. Evidências a esse respeito são
oferecidas, entre outros, pelo cumprimento das metas
para a inflação nos últimos sete anos, ao mesmo
tempo em que as taxas reais de juros recuaram.
Progressos na estrutura dos mercados financeiros,
redução do prêmio de risco cambial e do
inflacionário, entre outros, parecem ter determinado
redução significativa da taxa neutra. Também
contribuiu para isso a geração de superávits primários
consistentes com a manutenção de tendência
decrescente para a relação entre dívida pública e PIB.
Em outra perspectiva, alguns desses
desenvolvimentos, combinados a outros, como o
alargamento de prazo dos contratos, também sugerem
que o poder da política monetária no Brasil vem
aumentando ao longo dos últimos anos, não obstante
a substancial incerteza que envolve o
dimensionamento de variáveis não observáveis. O
Comitê também pondera que há evidências de que a
tração da política monetária aumentou no passado
recente e, comparativamente ao que se observava
há alguns anos, atualmente pressões inflacionárias
são contidas com mais eficiência por meio de ações
de política monetária.

23. O Copom observa que, nos mercados internacionais,
a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde
sua última reunião, em grande parte, alimentadas por
extraordinários níveis de liquidez e por incertezas
crescentes quanto à recuperação da atividade global.
Nesse período, aumentaram as preocupações com
dívidas de países e de bancos europeus e com a
possibilidade de desaceleração da atividade econômica
na China. Observou-se recuo nos preços de importantes
commodities, notadamente das agrícolas e, ao mesmo
tempo, certa estabilidade na cotação da moeda norte
americana. De modo geral, as perspectivas para o
financiamento externo da economia brasileira seguem
favoráveis. Em outra frente, a trajetória dos índices de
preços mostra clara disseminação de pressões
inflacionárias nas principais economias.

24. O Copom pondera que, embora esteja em curso
moderação, em ritmo ainda incerto, da expansão da
demanda doméstica, são favoráveis as perspectivas
para a atividade econômica, como, inclusive,
sugerem informações preliminares sobre o ritmo de
crescimento da economia neste trimestre. Essa
avaliação encontra suporte em sinais que, apesar de
indicarem certo arrefecimento, apontam que a
expansão da oferta de crédito tende a persistir tanto
para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas; e
no fato de a confiança de consumidores e de
empresários se encontrar em níveis historicamente
elevados, a despeito de acomodação na margem,
entre outros fatores. O Comitê entende,
adicionalmente, que o dinamismo da atividade
doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do
mercado de trabalho, que se reflete em taxas de
desemprego historicamente baixas e em substancial
crescimento dos salários.

25. O Copom entende que o cenário prospectivo para a
inflação, desde sua última reunião, mostra sinais mais
favoráveis. No último trimestre de 2010 e no primeiro
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 135
deste ano, a inflação foi forte e negativamente
influenciada por choques de oferta domésticos e
externos. As evidências sugerem que os preços ao
consumidor já incorporaram grande parte dos efeitos
diretos desses choques. Também foram relevantes
efeitos diretos da concentração atípica de reajustes de
preços administrados ocorrida no primeiro trimestre
deste ano, que, em casos específicos, mostram sinais
de reversão. O Comitê pondera que esses efeitos ainda
deverão impactar indiretamente a dinâmica dos preços
ao consumidor, entre outros mecanismos, via inércia.
Ao mesmo tempo, avalia como relevantes os riscos
derivados da persistência do descompasso entre as taxas
de crescimento da oferta e da demanda, apesar dos sinais
de que esse descompasso tende a diminuir. Destaca,
além disso, a estreita margem de ociosidade dos fatores
de produção, especialmente de mão de obra, e pondera
que, em tais circunstâncias, um risco muito importante
reside na possibilidade de concessão de aumentos de
salários incompatíveis com o crescimento da
produtividade e suas repercussões negativas sobre a
dinâmica da inflação. Também são relevantes os riscos
associados à trajetória dos preços das commodities nos
mercados internacionais, que, a despeito de mais
recentemente ter mostrado sinais de moderação, tem
se apresentado envolta em grande incerteza.

26. O Copom prevê dois momentos distintos para a
trajetória de inflação, segundo o cenário central
para 2011. Neste trimestre e no seguinte, a inflação
acumulada em doze meses tende a permanecer em
patamares superiores àquele observado no primeiro
trimestre. Isso, em grande parte, explica-se pela
elevada inércia trazida de 2010, pela duração de
choques que atingiram a economia no final do ano
passado, que se estenderam para o primeiro trimestre
deste ano, e pelo fato de as projeções de inflação para
o trimestre junho/agosto de 2011 apontarem taxas
médias mensais superiores às registradas no mesmo
período de 2010. Entretanto, a partir do quarto
trimestre, o cenário central indica tendência declinante
para a inflação acumulada em doze meses, ou seja,
deslocando-se na direção da trajetória de metas.

27. O Copom reafirma que o cenário central para a
inflação leva em conta a materialização das trajetórias
com as quais trabalha para as variáveis fiscais. Importa
destacar que a geração de superávits primários
compatíveis com as hipóteses de trabalho
contempladas nas projeções de inflação, além de
contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas
de crescimento da demanda e da oferta, solidificará a
tendência de redução da razão dívida pública sobre
produto. A propósito, cabe enfatizar que, desde o início
deste ano, importantes decisões foram tomadas e
executadas, e reforçam a visão de que está em curso
um processo de consolidação fiscal.

28. O Copom destaca que o cenário central também
contempla moderação na expansão no mercado de
crédito, para a qual contribuem ações
macroprudenciais e ações convencionais de política
monetária recentemente adotadas. Ainda sobre esse
mercado, o Comitê considera oportuna a introdução
de iniciativas no sentido de moderar concessões de
subsídios por intermédio de operações de crédito.

29. Em suma, o Copom reconhece um ambiente
econômico em que prevalece nível de incerteza
acima do usual, e identifica riscos à concretização
de um cenário em que a inflação convirja
tempestivamente para o valor central da meta. Desde
a última reunião, no âmbito externo, as evidências
apontam moderação no processo de recuperação em
que se encontram as economias do G3 e, em outra
perspectiva, ainda revelam influência ambígua sobre
o comportamento da inflação doméstica. No âmbito
interno, ações macroprudencias e, principalmente,
ações convencionais de política monetária
recentemente implementadas ainda terão seus efeitos
incorporados à dinâmica dos preços. Embora
incertezas crescentes que cercam o cenário global e,
em escala bem menor, o cenário doméstico, não
permitam identificar com clareza o grau de
perenidade de pressões inflacionárias recentes, o
Comitê avalia que o cenário prospectivo para a
inflação mostra sinais mais favoráveis.

30. Nesse contexto, dando seguimento ao processo
de ajuste gradual das condições monetárias, o Copom
decidiu, por unanimidade, elevar a taxa Selic para
12,25% a.a., sem viés. Considerando o balanço de
riscos para a inflação, o ritmo ainda incerto de
moderação da atividade doméstica, bem como a
complexidade que envolve o ambiente internacional,
o Comitê entende que a implementação de ajustes
das condições monetárias por um período
suficientemente prolongado continua sendo a
136 | Relatório de Inflação | Junho 2011
estratégia mais adequada para garantir a
convergência da inflação para a meta em 2012.

31. A demanda doméstica se apresenta robusta, em
grande parte devido aos efeitos de fatores de
estímulo, como o crescimento da renda e a expansão
do crédito. Além disso, em que pese iniciativas
recentes apontarem contenção das despesas do setor
público, impulsos fiscais e creditícios foram
aplicados na economia nos últimos trimestres, e
ainda deverão contribuir para a expansão da
atividade e, consequentemente, para que o nível de
ociosidade dos fatores se mantenha em patamares
baixos. Aos efeitos desses estímulos, entretanto,
contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas
tomadas durante a crise financeira de 2008/2009, os
das recentes ações macroprudenciais e,
principalmente, os das ações convencionais de
política monetária implementadas neste ano. Esses
elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e
parafiscal são parte importante do contexto no qual
decisões futuras de política monetária serão tomadas,
com vistas a assegurar a convergência tempestiva
da inflação para a trajetória de metas.

32. Ao final da reunião, foi registrado que o Comitê
voltará a se reunir em 19 de julho de 2011, para as
apresentações técnicas, e no dia seguinte, para
deliberar sobre a política monetária, conforme
estabelecido pelo Comunicado nº 20.223, de 15 de
outubro de 2010.

Sumário dos dados analisados pelo
Copom

Inflação

33. O IPCA variou 0,47% em maio, ante 0,77% em
abril, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE.
Nos primeiros cinco meses do ano, o IPCA atingiu
3,71%, ante 3,09% no mesmo período do ano
anterior. Nos últimos doze meses até maio, o índice
variou 6,55%, comparativamente a 6,51% em abril.
A variação dos preços livres diminuiu de 0,56% em
abril, para 0,44% em maio, refletindo a desaceleração
nos preços comercializáveis, de 0,60% para 0,36%
no mesmo período. Os preços dos bens não
comercializáveis variaram 0,50% em maio, ante
0,52% no mês anterior. O segmento de preços
monitorados apresentou variação de 0,55% em maio,
ante 1,29% em abril, influenciado pela redução de
11,65% no item passagens aéreas. Os grupos
Alimentação e bebidas e Habitação apresentaram as
maiores contribuições para o aumento do índice no
mês, 0,15 p.p. e 0,13 p.p., respectivamente. O índice
de difusão situou-se em 60,94% em maio,
comparativamente a 59,38% em abril.

34. Os preços livres aumentaram 6,80% no acumulado
em doze meses até maio, ante 6,84% em abril,
enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu
5,96%, ante 5,73% nos mesmos períodos
considerados. Entre os preços livres, a variação em
doze meses dos produtos comercializáveis passou de
6,03% para 5,96% até maio, enquanto as dos não
comercializáveis, de 7,55% para 7,53%. Os preços
do segmento de serviços, que apresentam maior grau
de persistência, atingiram variação de 8,54% em maio,
ante 8,57% em abril e 6,79% em maio do ano anterior.

35. Das três medidas de núcleo do IPCA calculadas
pelo Banco Central, apenas uma registrou ligeira
aceleração no acumulado de doze meses encerrado
em maio. Na comparação mensal, entretanto, apenas
o núcleo de dupla ponderação registrou diminuição,
atingindo 0,59% em maio, ante 0,68% em abril,
acumulando elevação de 6,68% em doze meses até
maio, ante 6,66% no mês anterior. O núcleo por
exclusão, que exclui dez itens de alimentação no
domicílio e combustíveis, variou 0,54% em maio,
ante 0,52% em abril, acumulando 6,30% em doze
meses, comparativamente a 6,32% em abril. A
medida de núcleo que adota o critério de médias
aparadas com suavização variou 0,62% em maio,
ante 0,60% no mês anterior, acumulando elevação
de 5,84% em doze meses até maio, mesmo patamar
observado até o mês anterior.

36. O IGP-DI variou 0,01% em maio, após
crescimento de 0,50% em abril, acumulando
elevações de 3,08% no ano e de 9,14% em doze
meses, comparativamente a 10,84% em abril, de
acordo com a FGV. No mês, a desaceleração resultou
de queda no IPA e de arrefecimento no IPC. O INCC
manteve trajetória ascendente.

37. O IPA apresentou variação de 0,63% no mês,
ante 0,24% em abril, acumulando variações de 2,42%
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 137
no ano e de 3,07% em doze meses. Os preços dos
produtos agropecuários registraram retração de
3,19% em maio, ante queda de 0,66% em abril,
acumulando 1,63% no ano e 21,28% em doze meses.
Os preços dos produtos industriais variaram 0,32%
no mês, ante 0,58% em abril, acumulando altas de
2,71% no ano e de 6,85% em doze meses.
Relativamente aos produtos agropecuários, a
desaceleração foi influenciada pela queda mais
acentuada do preço do algodão, -25,46%, ante -
10,35% em abril, e pelas retrações nos preços dos
subitens ovos e bovinos com variações respectivas
de -11,25% e de -2,33% em maio, comparativamente,
na ordem, ao aumento de 8,39% e à queda de 1,05%
no mês anterior. Entre os produtos industriais, a
principal contribuição para a desaceleração decorreu
do comportamento dos preços de derivados de
petróleo e álcool com variação de -2,46% em maio,
ante 2,63% em abril.

38. O IPC-DI aumentou 0,51% em maio, após alta de
0,95% em abril, acumulando crescimento de 3,98%
no ano e de 6,37% em doze meses. No mês, houve
desaceleração em seis dos sete grupos que compõem
o índice, com destaque para o grupo alimentação que
registrou incremento de 0,47%, ante crescimento de
1,04% no mês anterior. O INCC-DI apresentou
crescimento de 2,94% no mês, relativamente a 1,06%
em abril, respondendo à aceleração tanto nos preços
de mão de obra, 5,48% ante 1,74%, quanto nos preços
de materiais de construção, 0,51%, ante 0,42%. O
INCC-DI acumula variações de 5,21% no ano e de
8,52% em doze meses.

39. O Índice de Preços ao Produtor – Indústria da
Transformação (IPP/IT) apresentou alta de 0,34%
em abril, ante 0,39% em março, acumulando 1,74%
no ano e 6,73% nos últimos doze meses encerrados
em abril, ante 6,81% no mês anterior. A variação do
índice, no acumulado em doze meses, refletiu mais
acentuadamente a elevação dos preços nos setores
de produtos alimentícios, produtos químicos e
produtos derivados de petróleo e biocombustíveis.

40. O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) recuou
1,64% em abril e 4,47% em maio, após ter acumulado
alta de 42,3% entre junho de 2010 e março de 2011.
No mês de maio, a queda do IC-Br refletiu os recuos
de 6,58%, 2,32% e 1,56% dos subíndices referentes
aos segmentos agropecuária, metal e energia,
respectivamente.

Atividade econômica

41. O PIB cresceu 1,3% no primeiro trimestre de
2011, ante o trimestre imediatamente anterior,
considerando dados com ajuste sazonal, segundo
informações divulgadas pelo IBGE. Sob a ótica da
oferta, todos os setores apresentaram variação
positiva nessa base de comparação, com destaque
para o crescimento do setor primário, 3,3%, seguido
da indústria, 2,2%, e dos serviços, 1,1%. Pela ótica
da demanda agregada destacou-se a FBCF, com
aumento de 1,2% na margem. Os dois componentes
de consumo também apresentaram variações
positivas, com crescimento do consumo das famílias
de 0,6% e elevação do consumo do governo de 0,8%.
Nos componentes relacionados ao setor externo,
houve retração de 3,2% nas exportações e de 1,6%
nas importações de bens e serviços.

42. Na comparação com o primeiro trimestre de 2010,
o PIB cresceu 4,2%, refletindo crescimentos de 4%
no setor de serviços, de 3,5% na indústria e de 3,1%
na agricultura. Pelo lado da demanda, destacou-se a
alta dos investimentos, 8,8%. O consumo das famílias
permaneceu com taxa de expansão superior à do PIB,
5,9%, enquanto o consumo do governo registrou
expansão mais moderada, 2,1%. As contas externas
continuam a apresentar contribuição negativa para o
PIB, -1,1 p.p., com elevação das exportações de 4,3%,
em ritmo menos intenso do que as importações, que
aumentaram 13,1%.

43. As vendas do comércio ampliado, que inclui
veículos e materiais de construção, aumentaram
1,7% em março em relação a fevereiro, segundo
dados dessazonalizados da PMC, do IBGE, após
contração de 0,5% em fevereiro. Em consequência,
a média do primeiro trimestre do ano cresceu 0,8%
relativamente ao quarto trimestre de 2010. Na
comparação mensal com ajuste sazonal, houve alta
em oito dos dez segmentos pesquisados, com
destaque para o crescimento de 3,8% em Veículos e
motos, partes e peças; de 3,5% em Equipamentos e
materiais para escritório e de 2,7% em Material de
construção. Para o comércio varejista, o volume de
vendas apresentou alta de 1,2% em março,
138 | Relatório de Inflação | Junho 2011
comparativamente ao mês anterior, na série com
ajuste sazonal, após alta de 0,3% em fevereiro,
enquanto a média trimestral registrou crescimento
de 2,3% no primeiro trimestre de 2011 em relação
ao último trimestre do ano anterior.

44. Considerando os dados observados, as vendas
do comércio ampliado registraram retração
interanual de 2,5% em março, primeira retração nessa
base de comparação desde abril de 2009, decorrente
da queda de 12,8% nas vendas de automóveis. No
acumulado de doze meses, o desempenho do
comércio ampliado apresentou incremento de 10,2%,
favorecido pela alta nas vendas nos segmentos
relativos a Equipamento e material para escritório,
20,6%, Móveis e eletrodomésticos, 17,2%, e
Material de construção, 15,3%.

45. As vendas de autoveículos pelas concessionárias,
incluindo automóveis, comerciais leves, caminhões
e ônibus, registraram aumento mensal de 2,6% em
maio, de acordo com dados da Federação Nacional
da Distribuição de Veículos Automotores
(Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central,
acumulando alta de 0,8% no trimestre encerrado em
maio, em relação ao finalizado em fevereiro. As
vendas de autoveículos cresceram 8,8% no
acumulado do ano, com destaque para as elevações
em ônibus, 25,9%, comerciais leves, 19%, e
caminhões, 17,6%. No acumulado em doze meses
encerrado em maio houve elevação de 9,7%,
sobressaindo o crescimento de 29,3% em caminhões
e de 23,9% em comerciais leves e ônibus.

46. O índice de quantum das importações de bens
de capital, divulgado pela Fundação Centro de
Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado
sazonalmente pelo Banco Central, registrou
expansão de 11,6% em abril, ante março. A análise
dos dados observados indicou crescimento de 32%
na comparação com abril de 2010, de 28,3% no
primeiro quadrimestre do ano, e de 44,4% no
acumulado em doze meses.

47. A produção de bens de capital registrou
retração de 2,9% em abril, acumulando alta de
4,6% no trimestre, relativamente ao finalizado em
janeiro, de acordo com dados dessazonalizados da
Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física
(PIM-PF), do IBGE. O resultado mensal refletiu,
especialmente, contrações de 15% da produção de
bens de capital para a agricultura, de 9,2% para
construção, e de 7% para fins industriais, enquanto
os segmentos de equipamentos para o setor de
energia elétrica e de peças agrícolas apresentaram
aumentos de 5,1% e de 2,3%, respectivamente. A
produção de bens de capital cresceu 0,1% na
comparação com abril de 2010, acumulando
elevações de 6,2% no ano e de 13,7% no período
de doze meses encerrado em abril.

48. A produção de insumos típicos da construção civil
apresentou retração de 2,7% em abril, ante março, e
estabilidade no trimestre encerrado em abril, em
relação ao finalizado em janeiro, pela série com
ajuste sazonal. O segmento registrou declínio de
1,9% em relação a abril de 2010, mas acumula
crescimento de 3,5% no ano e de 7,9% nos últimos
doze meses.

49. Os desembolsos do Banco Nacional de
Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES)
somaram R$167,9 bilhões no acumulado dos últimos
doze meses encerrados em março, representando
aumento de 16,6% em relação a igual período de
2010, com ênfase nas expansões de 27,3% dos
recursos direcionados à indústria de transformação
e de 15,1% à agropecuária. No primeiro trimestre
do ano, os desembolsos decresceram 2,2% na
comparação com igual período do ano anterior, com
40% do valor total destinado ao setor de
infraestrutura, seguido pela indústria, 31%, comércio
e serviços, 20%, e agropecuária, 9%.

50. A produção da indústria geral recuou 2,1% em
abril em relação ao mês anterior, pela série com
ajuste sazonal da PIM-PF, do IBGE, com destaque
para a contração de 10,1% em bens de consumo
duráveis. Em relação a abril de 2010, a produção da
indústria decresceu 1,3%, sobressaindo-se as
contrações de 5,6% em bens de consumo duráveis e
de 2% em bens de consumo semi e não duráveis. As
elevações no acumulado do ano e no período de doze
meses encerrado em abril atingiram 1,6% e 5,4%,
respectivamente, em relação a iguais períodos do ano
anterior, com ênfase no crescimento da indústria de
bens de capital, de 6,2% e de 13,7%, nas mesmas
bases de comparação.

Junho 2011 | Relatório de Inflação | 139
51. O Nuci da indústria de transformação, calculado
pela FGV, manteve-se estável em maio ante abril,
em 84,4%, segundo dados dessazonalizados. O
resultado refletiu as elevações de 0,5 p.p. em
material de construção, de 0,4 p.p. em bens
intermediários, e de 0,1 p.p. em bens de capital,
enquanto bens de consumo apresentaram retração
de 0,6 p.p., na comparação mensal. Considerada a
série observada, o Nuci recuou 0,5 p.p. em relação
a maio de 2010, influenciado pelas quedas nos
indicadores das indústrias de material de
construção, -2,6 p.p.; de bens de consumo, -2,1 p.p.;
e de bens intermediários, -0,3 p.p.; e pelo aumento
de 2,4 p.p. em bens de capital.

52. A produção de autoveículos atingiu 303,5 mil
unidades em maio, de acordo com dados da
Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos
Automotores (Anfavea), queda de 0,9% em relação
a abril, considerados dados ajustados sazonalmente
pelo Banco Central. A produção do setor registrou
expansões de 2,1% em relação a maio de 2010 e de
3,7% no acumulado do ano.

53. O licenciamento de autoveículos, segundo dados
da Anfavea, apresentou expansão de 3,5% em maio,
ante abril, pela série dessazonalizada pelo Banco
Central, e de 26,9% em relação a maio de 2010. As
exportações apresentaram variações de -13,5% e de
-5,2% nas mesmas bases de comparação. No
acumulado do ano, o licenciamento aumentou 8,9%
e a exportação, 5,7% e, em doze meses, essas
variações atingiram 4,2% e 4,9%, na ordem.

54. O Levantamento Sistemático da Produção
Agrícola (LSPA), do IBGE, projetou safra de grãos
para 2011 de 161,2 milhões de toneladas, 7,8%
superior à registrada em 2010. Considerando-se as
principais culturas, projetam-se expansões nas safras
de arroz e feijão, de 18% e 19,2%, respectivamente,
além de incrementos de 8,4% na colheita de soja e
de 3,9% na de milho.

Expectativas e sondagens

55. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
de Expectativas do Consumidor, da FGV, de
abrangência nacional, recuou 2,4% em maio,
situando-se em 115,4 pontos, menor patamar desde
março de 2010. O resultado refletiu igual retração
de 2,4% nos Índices de Expectativas (IE) e da
Situação Atual (ISA). Na comparação interanual, o
ICC apresentou retração de 1,2%, a primeira queda
na comparação interanual desde outubro de 2009,
influenciado pelo declínio de 5,8% no IE, em parte
compensando pelo crescimento de 6% no ISA.

56. O Índice de Confiança da Indústria (ICI),
considerados dados dessazonalizados da Sondagem
Conjuntural da Indústria de Transformação, da FGV,
declinou 1,2% em maio, para 109,9 pontos. O
resultado decorreu das contrações de 1,7% no Índice
de Situação Atual (ISA) e de 0,6% no Índice de
Expectativas (IE). O ICI apresentou desempenho
desfavorável pelo quinto mês consecutivo na
comparação interanual, com queda de 5,3% em
relação a maio de 2010, resultado de variações de -
6,4% no ISA e de -4,2% no IE.

57. O ICS, da FGV, registrou declínio mensal de
1,4% em maio, dados sem ajustes sazonais. Quando
comparado ao mesmo mês do ano anterior observou-
se estabilidade. O resultado no mês decorreu da
combinação de retrações tanto na avaliação do
momento atual quanto das expectativas. O ISA
reduziu-se 2,1% e o IE decresceu 0,7% em relação
ao mês anterior. Em relação a maio de 2010, houve
retração de 0,2% no ISA-S e alta de 0,3% no IE-S.

Mercado de trabalho

58. Dados divulgados pelo Cadastro Geral dos
Empregados e Desempregados (Caged) do MTE
apontaram geração de 272,2 mil postos de trabalho
em abril, representando expansão de 0,4% em
relação a março, considerados dados
dessazonalizados. Os setores que mais contribuíram
para o crescimento de empregos no mercado formal
foram serviços, 114,4 mil; indústria de
transformação, 51,3 mil; e comércio, 41,6 mil. No
acumulado do ano, o saldo atingiu 797,8 mil, ante
962,3 mil vagas geradas em igual período de 2010.
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 141
Administração do Banco Central do Brasil
Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)
Apêndice
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 143
Administração do Banco Central do Brasil
Diretoria Colegiada
Alexandre Antonio Tombini
Presidente
Aldo Luiz Mendes
Diretor
Altamir Lopes
Diretor
Anthero de Moraes Meirelles
Diretor
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Diretor
Luiz Awazu Pereira da Silva
Diretor
Sidnei Corrês Marques
Diretor
144 | Relatório de Inflação | Junho 2011
Membros do Comitê de Política Monetária (Copom)
Membros
Alexandre Antonio Tombini
Presidente
Aldo Luiz Mendes
Diretor
Altamir Lopes
Diretor
Anthero de Moraes Meirelles
Diretor
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo
Diretor
Luiz Awazu Pereira da Silva
Diretor
Sidnei Corrêa Marques
Diretor
Demais participantes
Tulio José Lenti Maciel
Chefe do Departamento Econômico (Depec)
Adriana Soares Sales
Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep)
João Henrique de Paula Freitas Simão
Chefe do Departamento de Operações do Mercado
Aberto (Demab)
Daso Maranhão Coimbra
Chefe do Departamento de Operações Bancárias e de
Sistema de Pagamentos (Deban)
Márcio Barreira de Ayrosa Moreira
Chefe do Departamento de Operações das Reservas
Internacionais (Depin)
Renato Jansson Rosek
Chefe do Departamento de Relacionamento com
Investidores e Estudos Especiais (Gerin)
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 145
Siglas
a.a. Ao ano
a.t. Ao trimestre
Abras Associação Brasileira de Supermercados
ACC Adiantamento de Contratos de Câmbio
ACSP Associação Comercial de São Paulo
BCE Banco Central Europeu
BIS Banco de Compensações Internacionais
BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
BNDESpar BNDES Participações S. A.
BoE Banco da Inglaterra
BoJ Banco do Japão
BPC Banco do Povo da China
Caged Cadastro Geral de Empregados e Desempregados
CCR Convênio de Pagamentos e Créditos Recíprocos
CDs Centros de Distribuição
CGFS Comitê sobre o Sistema Financeiro Global
CMN Conselho Monetário Nacional
CNI Confederação Nacional da Indústria
Copom Comitê de Política Monetária
CRB Commodity Research Bureau
CVM Comissão de Valores Mobiliários
DAX Deutscher Aktienindex
DES Direitos Especiais de Saque
DI DepósitoInterfnanceiro
DLSP Dívida Líquida do Setor Público
DPS Demanda potencial por Serviços
Embi+ Emerging Markets Bond Index Plus
EUA Estados Unidos da América
FAO Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação
FBCF Formação Bruta de Capital Fixo
Fecomercio SP Federação do Comércio do Estado de São Paulo
Fecomércio-RJ Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro
Fed Federal Reserve
Fenabrave Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores
FGTS Fundo de Garantia do Tempo de Serviço
FGV Fundação Getulio Vargas
Finame Agência Especial de Financiamento Industrial
FMI Fundo Monetário Internacional
FOMC Comitê Federal de Mercado Aberto
146 | Relatório de Inflação | Junho 2011
FTSE 100 Financial Times Securities Exchange Index
Funcex Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior
Gerin Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais
HP Hodrick e Prescott
IBC-Br Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil
IBGE InstitutoBrasileirodeGeografaeEstatística
Ibovespa Índice da Bolsa de Valores de São Paulo/ Índice da Bovespa
IC-Br Índice de Commodities – Brasil
ICC ÍndicedeConfançadoConsumidor
Icea Índice de Condições Econômicas Atuais
ICI ÍndicedeConfançadaIndústria
ICMS Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços
ICS ÍndicedeConfançadeServiços
IE Índice de Expectativas
IEC Índice de Expectativas do Consumidor
IED Investimentos Estrangeiros Diretos
IGP Índice Geral de Preços
IGP-DI Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna
IGP-M Índice Geral de Preços – Mercado
IIF Institute of International Finance
INC ÍndiceNacionaldeConfança
INCC Índice Nacional de Custo da Construção
Inec Índice Nacional de Expectativa do Consumidor
INSS Instituto Nacional do Seguro Social
IOF Imposto sobre Operações Financeiras
IPA Índice de Preços ao Produtor Amplo
IPA-DI Índice de Preços ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna
IPC Índice de Preços ao Consumidor
IPCA Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo
IPC-DI Índice de Preços ao Consumidor – Disponibilidade Interna
IPCH Índice de Preços ao Consumidor Harmonizado
IPI Imposto sobre Produtos Industrializados
IPVA Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores
ISA Índice da Situação Atual
LDO Lei de Diretrizes Orçamentárias
LFT Letras Financeiras do Tesouro Nacional
LTN Letras do Tesouro Nacional
MTE Ministério do Trabalho e Emprego
NTN-B Nota do Tesouro Nacional – Série B
Nuci Nível de Utilização da Capacidade Instalada
OCDE Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico
p.b. Pontos base
p.p. Pontos percentuais
PAC Programa de Aceleração do Crescimento
PEA População Economicamente Ativa
PIB Produto Interno Bruto
PII Posição Internacional de Investimento
Pimes Pesquisa Industrial Mensal – Emprego e Salário
PIM-PF Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física
PLDO Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias
Junho 2011 | Relatório de Inflação | 147
PMC Pesquisa Mensal do Comércio
PME Pesquisa Mensal de Emprego
PMI Índice Gerente de Compras
POF Pesquisa de Orçamentos Familiares
PPC Paridade do Poder de Compra
RMC Região Metropolitana de Curitiba
S&P 500 Standard and Poor's 500
Selic Sistema Especial de Liquidação e de Custódia
Sensex Bombay Stock Exchange Sensitive Index
SIT Sondagem da Indústria de Transformação
UCI Utilização da Capacidade Instalada
UE União Europeia
VAB Valor Adicionado Bruto
VAR Vetor Autorregressivo
VIX Chicago Board Options Exchange Volatility Index
WEO Perspectivas da Economia Mundial
WTI West Texas Intermediate
XU100 Istanbul Stock Exchange National 100 Index

ISSN 1517‑6576 CGC 00.038.166/0001‑05

Relatório de Inflação

Brasília

v. 13

nº 2

jun.

2011

p. 1‑147

Relatório de Inflação
Publicação trimestral do Comitê de Política Monetária (Copom), em conformidade com o Decreto nº 3.088, de 21 de junho de 1999. Os textos e os correspondentes quadros estatísticos e gráficos são de responsabilidade dos seguintes componentes: Departamento Econômico (Depec) (E-mail: depec@bcb.gov.br) Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) (E-mail: conep.depep@bcb.gov.br) Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) (E-mail: gerin@bcb.gov.br)

É permitida a reprodução das matérias, desde que mencionada a fonte: Relatório de Inflação, volume 13, nº 2.

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4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________16 1.2 Produção _____________________________________________________________________14 Produção industrial _____________________________________________________________14 Serviços ______________________________________________________________________15 Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil ______________________________15 1.3 Política fiscal __________________________________________________________________31 Necessidades de financiamento do setor público ______________________________________32 . monetária e fiscal 27 3.2 Índices de preços ao consumidor __________________________________________________20 2.5 Investimentos _________________________________________________________________17 1.1 Índices gerais __________________________________________________________________19 2.4 Núcleos ______________________________________________________________________21 2.1 Comércio _____________________________________________________________________ 11 1.1 Crédito _______________________________________________________________________27 Operações de crédito com recursos direcionados ______________________________________28 Operações de crédito com recursos livres ____________________________________________29 Taxa de juros e inadimplência _____________________________________________________29 3.Índice Apresentação Sumário executivo Nível de atividade 5 7 11 1.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________22 2.6 Conclusão ____________________________________________________________________22 Políticas creditícia.2 Agregados monetários ___________________________________________________________ 30 Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________30 Mercado de capitais _____________________________________________________________31 3.3 Monitorados __________________________________________________________________21 2.6 Conclusão ____________________________________________________________________18 Preços 19 2.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________16 Emprego _____________________________________________________________________16 1.

3 Pressupostos e previsão de inflação ________________________________________________87 Boxes Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços no IPCA ______________________23 Impulso Fiscal ____________________________________________________________________37 Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais _______________________________________41 Evolução dos Preços das Commodities e Inflação Mundial _________________________________53 Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil ______________________________________________65 Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos ____________________________________92 Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios _____________________98 Indicadores das Condições de Crédito no Brasil ________________________________________104 Anexo Apêndice 113 141 .5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________63 5.Operações do Banco Central no mercado aberto ______________________________________34 Dívida mobiliária federal ________________________________________________________34 Dívida líquida do setor público ____________________________________________________35 3.4 Conta financeira________________________________________________________________61 5.1 Atividade econômica ____________________________________________________________45 4.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária ________________81 6.3 Serviços e renda _______________________________________________________________59 5.5 Conclusão ____________________________________________________________________52 Setor externo 57 5.4 Commodities __________________________________________________________________51 4.2 Comércio de bens ______________________________________________________________58 5.4 Conclusão ____________________________________________________________________36 Economia internacional 45 4.1 Movimento de câmbio___________________________________________________________57 5.3 Mercados financeiros internacionais ________________________________________________49 4.6 Projeções para o balanço de pagamentos relativas a 2011 _______________________________63 5.6 Conclusão ____________________________________________________________________ 64 Perspectivas para a inflação 71 6.1 Determinantes da inflação ________________________________________________________72 6.2 Política monetária e inflação ______________________________________________________47 4.

a análise sobre o comportamento dos preços focaliza os resultados obtidos no trimestre. analisam-se as perspectivas para a evolução da inflação. com ênfase no resultado comercial e nas condições de financiamento externo. No capítulo relativo às políticas creditícia. Em seguida. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 5 . explicitando as condições das economias nacional e internacional que orientaram as decisões do Comitê de Política Monetária (Copom) em relação à condução da política monetária.Apresentação O "Relatório de Inflação" é publicado trimestralmente pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o desempenho do regime de metas para a inflação e delinear cenário prospectivo sobre o comportamento dos preços. Economia internacional. No capítulo seguinte. em função das decisões de política monetária e das condições reais da economia que independeram da ação governamental. Preços. Este Relatório é constituído de seis capítulos: Nível de atividade. monetária e fiscal. procurando identificar as condições que podem influenciar a economia brasileira. monetária e fiscal. mercado de trabalho e investimento. são analisados evolução das vendas no varejo. Em relação ao nível de atividade. notadamente nas suas relações com o exterior. No capítulo sobre economia internacional. Setor externo. a análise é centrada no desempenho do crédito e do mercado financeiro. Finalmente. estoques. assim como na execução orçamentária. produção. apresenta-se análise do desempenho das principais economias. Políticas creditícia. o capítulo sobre o setor externo enfoca a evolução das transações econômicas com o exterior. e Perspectivas para a inflação.

impulsionadas pela confiança dos consumidores. as pressões inflacionárias têm se intensificado. e recuos da atividade em países da periferia. pelo desempenho do mercado de trabalho e pela ampliação. para a expansão do investimento e do consumo. Importante destacar Junho 2011 | Relatório de Inflação | 7 . Ressaltese ainda a interrupção de importantes cadeias produtivas em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão em março deste ano. De fato. reflete de modo importante a visão sobre a economia americana. No que se refere à demanda. ainda que com certa moderação. consolida-se a perspectiva de recuperação em ritmo mais moderado do que se antecipava. De um modo geral. do crédito. as operações de crédito do sistema financeiro nacional têm registrado ritmo de expansão mais moderado.Sumário executivo A respeito do ritmo da atividade econômica global. cuja demanda doméstica parece ter sido impactada pela elevação dos preços do petróleo. com forte ritmo de expansão na Alemanha. em resposta a ações macroprudenciais e ações de política monetária recentemente implementadas. com assimetria entre os blocos econômicos. expressa nos últimos Relatórios de Inflação. somando-se aos efeitos decorrentes da fragilidade do mercado de trabalho. em ritmo mais moderado. No Brasil. As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro ainda se mostram assimétricas. em relação ao divulgado no Relatório de Inflação de março de 2011. por exemplo. o mercado de crédito deve continuar contribuindo. de que as taxas de crescimento têm se deslocado para níveis mais compatíveis com o crescimento de longo prazo. A mudança de percepção sobre a consolidação da recuperação global. tanto em economias maduras quanto em emergentes. observou-se continuidade do crescimento das vendas do comércio. A evolução do Produto Interno Bruto (PIB) nos dois últimos trimestres de 2010 e no primeiro trimestre de 2011 confirma a avaliação do Banco Central.

que. Para o segundo trimestre de 2013. Ressalte-se que as taxas de inflação acumuladas em doze meses seguem em elevação. As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho da economia brasileira permanecem atraindo volume de capital externo superior ao déficit em conta corrente. No que se refere a projeções de inflação. os investimentos se recuperaram forte e rapidamente e continuam a apresentar taxas robustas de crescimento. de acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados. a inflação mensal mostra certa moderação.. possibilitando a continuidade da política de fortalecimento da posição externa.8% em 2011 e de 4. A expansão das importações e as remessas de renda para o exterior. reflexo do arrefecimento dos preços dos alimentos e da reversão. em casos específicos. após significativo recuo decorrente da crise financeira internacional. O mercado de trabalho se mostra aquecido. mas com perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011. são fatores que contribuem para a geração de déficit nas transações correntes. associadas à rentabilidade de investimentos estrangeiros na economia brasileira. que pressupõe manutenção da taxa de câmbio constante no horizonte de previsão em R$1.4%. assim. de reajustes de preços administrados ocorridos no primeiro trimestre deste ano.60/US$ e meta para a taxa do Sistema Especial de Liquidação e de Custódia (Selic) em 12. O comércio exterior tem se expandido e. e levando-se em conta o conjunto de informações disponível até 10 de junho de 2011 (data de corte). em parte.25% a. No cenário de mercado. se ajustado à diferença entre o ritmo de expansão da oferta e da demanda doméstica.a. em parte. que incorpora dados da pesquisa realizada pelo Departamento de Relacionamento 8 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . contrabalançados por termos de troca em patamares favoráveis. com o crescimento das importações sendo relevante para atenuar o descompasso entre a demanda e a oferta agregada. Nesse cenário. o cenário de referência. O nível de emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado as mais baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo da série com a metodologia correntemente empregada (em março de 2002). a projeção se encontra em 4. a despeito de sinais incipientes de moderação.8% em 2012. projeta inflação de 5.

0%.5%. assim como no cenário de referência. e que devem levar à diminuição do descompasso existente entre o crescimento da absorção doméstica e a capacidade de expansão da oferta. bem como a complexidade que envolve o ambiente internacional. Para o segundo trimestre de 2013. e em 4. a projeção de inflação para 2011 se encontra em 5. a projeção se posiciona em 4. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. após a recuperação pós-crise de 2008/2009. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 9 .8%. mesmo valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011.3%.com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) com um conjunto significativo de instituições. Considerando o balanço de riscos para a inflação. em ritmo de crescimento mais condizente com taxas sustentáveis no longo prazo.8% para a inflação em 2011. em patamares semelhantes aos observados no passado recente e a trajetória de juros coletada pelo Gerin. que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio. a projeção atinge 4. e de 4. o crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4. No segundo trimestre de 2013.9% para 2012. O Comitê avalia que a economia se encontra em novo ciclo de expansão. Em um cenário alternativo. no horizonte relevante. as projeções são de 5. o Copom entende que a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado continua sendo a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012.7% para 2012. De acordo com o cenário de referência.

8%. móveis e eletrodomésticos 3.1 – Índice de volume de vendas Variação percentual Discriminação 2011 Jan No mês 1/ Fev A evolução do PIB no primeiro trimestre de 2011 apontou crescimento nos três setores produtivos da economia.2 6. partes e peças.5 -0.4 -1. De acordo com a Pesquisa Mensal do Comércio (PMC). 1/ 1.4%.1 4.7 2.8 2.6 -0.4 4.1 12.8 1. quando se elevaram 3%.Nível de atividade 1 Mar Abr Tabela 1. Esse resultado decorreu de crescimentos em seis dos dez segmentos pesquisados.3 0.5 0.3 8.5 8.4 2.5 1.3 17.5 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 11 . médicos Livros.8 1. jornais revistas e papelaria.7 1.9 11.0 8.6 -0.3 0.4 1.4%.7 11.4 4.5 6.7 7. contrastando com os recuos assinalados nas vendas relativas a livros.8 9.6 11.0 0.3 0.1 3.6 4.0 -1.2 -12.3 -2.1 -0.0 1.0 0.5 16.5 1.7 1. na mesma base de comparação. influenciado pelo desempenho favorável da safra de grãos.5 11. divulgada pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE). jornais.1 Comércio 1.5 8.1 5. revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritório Outros artigos de uso pessoal Comércio ampliado Materiais de construção Automóveis e motocicletas Trimestre/trimestre anterior Comércio varejista Combustíveis e lubrificantes Hiper.8 19.2 1.9 2.6 2.0 3.5%.6 2.8 5. embora em ritmo menos acentuado do que em 2010.2 -3.0 -1.8 0. ao término do primeiro e início do segundo trimestre do ano.3 3.2 1. em linha com a diferença entre os ritmos de crescimento das economias interna e mundial.8 21.7 4. motocicletas. material de construção.2 1.3 0.4 1. com ênfase no dinamismo da agropecuária.4 0.6 -0. vestuário e calçados Móveis e eletrodomésticos Artigos farmacêuticos. 3.3 7. A expansão econômica foi sustentada pela demanda doméstica.4 9.1 2.3 4.1 -0.7 1. 3.1 0.8 0.6 -0.1 0.2 -13.7 9.5 12.6 1. O setor externo persiste exercendo contribuição negativa para a expansão do produto. 10.2 -10.9 2. supermercados Tecidos.1 4.7 7.6 -3.4 0. supermercados Tecidos.1 -5.0 4. em relação ao finalizado em janeiro.4 -1.9 5.9 0.4 8.6 4.4 7.2 2.0 1. considerados dados dessazonalizados.9 2.4 2.0 -0.5 8. vestuário e calçados. supermercados Tecidos.0 0.4 -9.1 1.7 12. revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritório Outros artigos de uso pessoal Comércio ampliado Materiais de construção Automóveis e motocicletas Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados.1 6. vestuário e calçados Móveis e eletrodomésticos Artigos farmacêuticos.9 17.6 10.1 -0.1 -0. médicos Livros. médicos Livros.8 19.3 7.7 13.4 2.4 9. Comércio varejista Combustíveis e lubrificantes Hiper. continuidade da expansão das vendas nos segmentos mais sensíveis às condições do mercado de trabalho e relativo arrefecimento naqueles onde as operações de crédito são mais relevantes.4 Os indicadores do comércio varejista revelaram.1% no trimestre encerrado em abril. e de automóveis. as vendas do comércio ampliado aumentaram 1.2 -1.2 9.1 3.7 13. ressaltando-se a continuidade no crescimento dos investimentos.7 -0.4 8.2 1.7 1.2 12.0 6.2 16.7 3. jornais.4%. tecidos.0 13.3 2. com ênfase nos relativos a outros artigos de uso pessoal e doméstico. revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritório Outros artigos de uso pessoal Comércio ampliado Materiais de construção Automóveis e motocicletas No ano Comércio varejista Combustíveis e lubrificantes Hiper.6 1.2 -3.8 -7.1 0. 2.8 3.9 1. vestuário e calçados Móveis e eletrodomésticos Artigos farmacêuticos.4 -1.3%.5 7.6 16.4 1. jornais.3 -1.2 1.2 -2. 1.5 6. 8.1 7.

cresceram 1% no trimestre encerrado em maio.6% e 1. que detém participação aproximada de 32% na PMC. No mesmo sentido. mais sensíveis às condições de emprego e renda dos consumidores. bancos. as elevações assinaladas no Nordeste. 1. construído a partir de consultas mensais realizadas pelos estabelecimentos comerciais. Os indicadores de inadimplência registraram aumento moderado no trimestre. a taxa de inadimplência no estado atingiu 8. de acordo com a Associação Comercial de São Paulo (ACSP).7% na mesma base de comparação.Gráfico 1. ressaltando-se que as dívidas com financeiras. ressaltando-se as elevações respectivas de 1. no trimestre finalizado em abril. de abrangência nacional.1 – Índice de volume de vendas no varejo – Conceito ampliado Dados dessazonalizados 2003 = 100 200 190 180 170 160 150 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Fonte: IBGE As vendas do comércio varejista. de acordo com a Associação Brasileira de Supermercados (Abras).4 p. em relação ao terminado em fevereiro. observadas nas regiões Norte e Nordeste. títulos protestados e segunda devolução de cheques por insuficiência de fundos. motos. A relação entre o número de cheques devolvidos por insuficiência de fundos e o total de cheques compensados atingiu 6. partes e peças) Dados dessazonalizados 2003 = 100 270 245 220 195 170 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Fonte: IBGE 1/ O indicador incorpora anotações negativas junto a financeiras. cartões de crédito.6% no trimestre finalizado em abril. as vendas de automóveis e comerciais leves. Nesse contexto.7%. as vendas reais do setor supermercadista. mostram maior dinamismo. conceito que exclui os segmentos veículos. Adicionalmente. quando se elevaram na mesma magnitude. cresceram 3. motos. registraram aumentos respectivos de 1. cartões de crédito e empresas não financeiras. empresas não financeiras. no período. As vendas dos setores mais relacionados às condições de crédito apresentaram acomodação. considerados dados dessazonalizados. Gráfico 1. ante 6. Considerados dados dessazonalizados. que detêm participação de 36% no indicador geral.1 p. ante 5.p. e de 1. ressaltando-se.1% em maio.4% nos períodos mencionados. em patamar elevado. aumentou 0. partes e peças.p. Adicionalmente. em relação ao trimestre anterior. e material de construção.9%.2 – Índice de volume de vendas no varejo – Segmentos selecionados Dados dessazonalizados 2003 = 100 Móveis e eletrodomésticos 300 280 260 240 220 200 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Móveis e eletrodomésticos Fonte: IBGE Hipermercados e supermercados Hipermercados e supermercados 168 160 152 144 136 Gráfico 1. o Indicador Serasa Experian de Inadimplência do Consumidor1 cresceu 21. Os segmentos relacionados à alimentação.6% e no Sudeste.2% em maio. divulgadas pela Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave).6% em igual mês do ano anterior. o índice Serasa Experian de Atividade do Comércio. exerceram a principal contribuição para a elevação do indicador.6% em igual mês de 2010. em relação ao encerrado em janeiro.3 – Índice de volume de vendas (veículos. 2. 12 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .

quinto recuo consecutivo nesta base de comparação. elevou-se 0. interrompendo sequência de seis retrações mensais. o Índice de Confiança do Consumidor (ICC). da Fundação Getulio Vargas (FGV). Norte/Centro-Oeste. 18.2 pontos. o terceiro nesta base de comparação. divulgado pela Federação do Comércio do Estado de São Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao município de São Paulo.8 pontos abaixo do recorde de novembro de 2010. no mês. 2. atingiu 115.5% tanto no Índice de Condições Econômicas Atuais (Icea) quanto no Índice de Expectativa do Consumidor (IEC). A evolução mensal do INC apresentou reduções mais acentuadas nas classes C. O Índice Nacional de Expectativa do Consumidor (Inec). 6 pontos. situando-se 8. assinalando recuo mensal de 2.4 – Índice Nacional de Confiança (INC – ACSP) e Índice de Confiança do Consumidor (ICC – FGV) INC 170 160 150 140 130 120 110 Fev 2009 Mai Ago Nov INC Fontes: ACSP e FGV Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 ICC ICC Set 2005 = 100 130 125 120 115 110 105 100 95 Mai Os indicadores destinados a avaliar as expectativas dos consumidores. registrou estabilidade em maio. atingiu 118 pontos em maio. Sudeste. e D/E.4%. em junho.7% em relação a abril e 2. no período. melhoras nos componentes que avaliam as expectativas em relação ao desemprego e à própria renda. registraram retração na margem. O ICC. Gráfico 1.5%. embora sigam em patamar elevado.9% e aumento na região Sul 11.5 – Índice Nacional de Expectativa do Consumidor 2001 = 100 122 120 118 116 114 112 110 Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan Fev Mar Abr Mai 2010 2011 Fonte: CNI Junho 2011 | Relatório de Inflação | 13 . recuando 4.2%.6%.Gráfico 1. e deterioração no relacionado às expectativas de inflação. O IEC. recuando 1. O Índice Nacional de Confiança (INC). o ICC supera a respectiva média histórica em 5. calculado pela Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro (Fecomércio-RJ) para a região Metropolitana do Rio de Janeiro. após registrar recuo mensal de 4% em maio. Considerados dados dessazonalizados. resultado de variações respectivas de 0.8 pontos. 10 pontos.1% comparativamente a igual mês de 2010. Ocorreram. enquanto segmentado por regiões o indicador registrou retrações nas regiões Nordeste.2%. divulgado mensalmente a partir de março de 2010 pela Confederação Nacional da Indústria (CNI).1% em relação a abril. ressaltando que o Índice da Situação Atual (ISA) e o Índice de Expectativas (IE) experimentaram retrações idênticas. totalizou 143 pontos em maio. para 153.4 pontos em maio de 2011. Apesar da retração na margem. elaborado pela Ipsos Public Affairs para a ACSP. 3.

p. A Utilização da Capacidade Instalada (UCI) da indústria de transformação atingiu 84. resultado de decréscimos respectivos de 1.9 4.8 1.2 0. 10.3 0.9%.6%.2 – Produção industrial Trimestre/trimestre anterior Discriminação 1/ 1. duráveis e de bens intermediários.p..9 -0.2%.6 0.5% no período.6% no trimestre.9% da produção física industrial. seguindo-se as elevações nas produções de bens de consumo duráveis.3 1. Embora se mantendo em patamar de otimismo.1 p.6 0. na indústria de bens de capital.p.4 2. de acordo com a Sondagem da Indústria de Transformação (SIT) da FGV.6 0. 11.2%. e bens intermediários. farmacêutico.9 4.. 3%.Tabela 1. 0. neutralizado. 15.3 1. quando havia crescido 0.1 Abr 1.1%.6 5. 1. O Índice de Confiança da Indústria2 (ICI).6 – Produção industrial1/ Indústria geral e seções 2002 = 100 160 150 140 130 120 110 100 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Indústria geral Indústria de transformação Fonte: IBGE 1/ Séries com ajuste sazonal. A folha de pagamento real cresceu 3. de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF) do IBGE. Semi e não duráveis Gráfico 1. decrescendo 1.8% no período. pelas retrações nas indústrias de fumo. e produtos de metal.p. e de aumento de 0. 0.2 p. considerados dados dessazonalizados da FGV. Duráveis Fonte: IBGE 1/ Séries com ajuste sazonal. nas indústrias de material de construção. com ênfase no dinamismo dos segmentos material eletrônico e equipamentos de comunicação.1 Gráfico 1. 11. A UCI média recuou 0.3%.9 pontos em maio. 1.2 Mar 1.4% em maio. em relação ao finalizado em janeiro. considerados dados dessazonalizados.2%.1 p. e 0. em relação ao finalizado em janeiro.6 2.9% no trimestre encerrado em abril. 0. em parte. considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Empregos e Salários (Pimes) do IBGE. 14 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . a trajetória recente do indicador sinaliza tendência de acomodação.p. atingiu 109. 0.3% em relação ao mês anterior.7 0.p.7 p.9 1.2%.8 – Produção industrial1/ Bens de capital e intermediários Bens de capital 2002 = 100 200 190 180 170 160 150 140 130 120 Jan 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Bens intermediários 2002 = 100 130 125 120 115 110 105 100 Out Jan 2011 Abr Bens de capital Fonte: IBGE 1/ Séries com ajuste sazonal. ante expansão de 1.8%.9%. aumentou 0. Bens intermediários 2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo. bens de consumo não duráveis. contribuindo para que a produtividade do fator trabalho aumentasse 1.8 3.5 0.7 – Produção industrial1/ Bens de consumo Duráveis 2002 = 100 200 180 160 140 120 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Semi e não duráveis 2002 = 100 120 116 112 108 104 O índice de pessoal ocupado assalariado.3 p.2%. Indústria geral Por seção Indústria extrativa Indústria de transformação Por categoria de uso Bens de capital Bens intermediários Bens de consumo Duráveis Semi e não duráveis Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados. na mesma base de comparação. enquanto a de transformação assinalou expansão de 1.2 3.3 -0.4% no trimestre encerrado em abril.9 1.9 0. bens de consumo semi e não duráveis. A indústria extrativa recuou 1.9 -1. mobiliário. em relação ao encerrado em janeiro. no trimestre finalizado em maio.2 Produção % 2011 Jan Fev 0.2 Produção industrial A produção física da indústria aumentou 1.9 -1.5 1. A análise por categorias de uso revela que a indústria de bens de capital cresceu 4. 3. e de máquinas para escritório e equipamentos de informática. Indústria extrativa Gráfico 1.5 0. na mesma base de comparação.4 1.6 -0.3 p.

O resultado mensal do ICS refletiu as quedas de 2. sugerindo manutenção da tendência de elevação da atividade no setor. 5.p.1 pontos no trimestre encerrado em maio. que mensura a confiança do empresariado do setor de serviços.Gráfico 1. com painel selecionado de forma a replicar a real estrutura do setor. maior patamar desde dezembro de 2009. serviços pessoais.. calculado pela Markit e divulgado pelo HSBC. cobrindo as atividades de transporte e comunicação. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 15 . considerados dados dessazonalizados. serviços empresariais. O indicador registrou aumento 3/ O PMI sintetiza a evolução mensal dos indicadores de novos pedidos.p.p. Fontes: CNI e FGV 1/ Séries com ajuste sazonal.3 pontos em maio no quesito atividade de negócios.7 p. ante 11. em patamar historicamente elevado. informática e tecnologia da informação. e bens de consumo duráveis. em relação ao finalizado em janeiro.4 p. bens de consumo não duráveis.5 pontos em maio. A comparação interanual revela que o IBC-Br cresceu 2.1% e 0.9 – Utilização da capacidade instalada Indústria de transformação % 88 86 84 82 80 78 76 Fev 2009 Mai Ago Nov Fev 2010 Mai Ago CNI Nov Fev 2011 FGV Mai O ICI médio da indústria de transformação recuou 2.3 pontos em abril e 133.p.8 pontos em maio. e elevação de 2. intermediação financeira. prazo de entrega e estoque de insumos. considerada a série dessazonalizada pela Markit. Valores acima de 50 representam crescimento da atividade. atingiu 50. 0.11 – Índice de Atividade Econômica do Banco Central Dados dessazonalizados 2002 = 100 145 140 135 130 125 120 Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr Jun Ago Out Dez Fev Abr 2009 2010 2011 Fonte: IBGE O Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil (IBC-Br) registrou elevação de 1.5% em março. Valores superiores a 50 representam expansão mensal da atividade.3 p. e hotéis e restaurantes. 1. em relação ao finalizado em fevereiro. resultado de decréscimos nas indústrias de material de cosntrução. 4/ O indicador é construído baseado em respostas mensais enviadas por executivos de cerca de 400 empresas privadas do setor de serviços. 2. respectivamente. Serviços Gráfico 1. Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil Gráfico 1.5 pontos.1% em fevereiro.5% em março e 7. emprego..4% em abril. O indicador mensal.p. no mesmo tipo de comparação. aumentou 0.4 pontos em igual mês de 2010.3% no trimestre encerrado em abril.2 p. O Índice Gerente de Compras (PMI-Serviços)4.4% em fevereiro e 0. na indústria de bens de capital..5% em relação a abril de 2010.. ante 135.10 – Índice de Confiança de Serviços PMI-Serviços ICS e PMI-Serviços ICS 145 135 125 115 105 95 Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2009 2010 2011 ICS PMI-Serviços Fontes: FGV e Markit Dados dessazonalizados 60 55 50 45 40 35 O Índice de Confiança de Serviços (ICS).2 p. O Índice de Gerentes de Compras3 (PMI). atingiu 133. bens intermediários. O indicador sem ajuste sazonal atingiu 55. atingiu 53. produção. quando crescera 1%.7% registradas no Índice de Situação Atual (ISA-S) e no Índice de Expectativas (IE-S). após registrar elevações de 0.

4 Abr 272.9 17. com ênfase no aumento de 7. na mesma base de comparação. considerada a Pesquisa Mensal de Emprego (PME) do IBGE.8 5.2 23. Considerados dados dessazonalizados.6 3.5% no trimestre encerrado em abril.9 67.3 254.p.6 864.9 p.6 267.1% no trimestre encerrado em abril. de acordo com dados dessazonalizados das Contas Nacionais Trimestrais do IBGE.7 5. pública Outros 1/ 2011 1º Trim. administração pública e outras. Total Sem carteira Fonte: IBGE Com carteira Conta própria 16 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .4% em abril. a taxa média de desemprego atingiu 6.6%. A segmentação por grupos de atividade revela que os aumentos mais acentuados nos rendimentos reais ocorreram na indústria.3% registrado no segmento de empregos informais.1 37. atingiu 6.1 p.0 Fonte: MTE 1/ Inclui extrativa mineral. 179. Observaram-se.8 mil postos de trabalho no primeiro quadrimestre de 2011. e na construção civil.p.1 1. do Ministério do Trabalho e Emprego (MTE).3 Mercado de trabalho Emprego Gráfico 1.3 mil em igual intervalo do ano anterior.0 28.1% no trimestre encerrado em abril. Gráfico 1. Tabela 1. 4.0 382.3%.de 3.9% na População Economicamente Ativa (PEA).4 40.3 – Evolução do emprego formal Novos postos de trabalho – Acumulado no período (em mil) Discriminação 2010 No ano Total Indústria de transformação Comércio Serviços Construção civil Agropecuária Serviços ind.3% no primeiro trimestre. em relação a março e 0.9 28. no trimestre.6 127. dos quais 382.3 mil no setor de serviços.4 Produto Interno Bruto O PIB cresceu 1. 8.2 -25. nos serviços domésticos. 525.1 mil na indústria de transformação.6 114.0 519.1%.8 -4. que abrange as seis principais regiões metropolitanas do país.4 2 136. e 97.7% em 12 meses.3 41.12 – Taxa de desemprego aberto % 10 9 8 7 6 5 Jan Fonte: IBGE Fev Mar Abr 2009 Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez 2010 2011 A taxa de desemprego. em 12 meses. em relação a igual período em 2010.2 51.9 485.13 – Rendimento habitual médio real Março 2002 = 100 130 125 120 115 110 105 100 95 90 85 Jan 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr 1. foram criados 797. em relação a igual intervalo de 2010.3 68.1 No ano 797. mesmo patamar registrado no trimestre encerrado em janeiro e o mais reduzido na análise trimestral. ante 962. menor valor histórico para o mês.8 179. 5%. acumulando expansão de 5.9 22. De acordo com o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged).3 mil na construção civil. 1. A massa salarial aumentou 5.4 29. elevações de 1% no total de pessoas ocupadas e de 0. em relação ao quarto trimestre de 2010. de util. reduzindo-se 0. O rendimento médio real habitualmente recebido do trabalho principal nas seis regiões metropolitanas abrangidas pela PME cresceu 3.3 97.

5 4.4%.0 8.4 2.4 6.1 6. gás e água Serviços Comércio Transporte.8 1.1% na agropecuária.3 1.5 1.8 6.1 p.3% e 2. no período Tabela 1.3%. seguros. 5.6 p.5 27. milho.1 3.3 13.0 IV Tri 0. enquanto os serviços registram trajetória crescente desde o final de 2009.6 7. 6.4%. saúde e educação públicas Valor adic.7 28.1 21.8% e 0.9 8. O PIB registrou aumento de 4.2 2.2 5. 0. os crescimentos da Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF) e dos consumos do governo e das famílias atingiram 1.1 8. O desempenho da indústria foi impulsionado.9 4.1 5.7 1.8 -0.4 1.4 -2.3 40. de acordo com as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE. segundo a ótica da produção.4 3.1 1.3 5. seguros. Adicionalmente.1 1.9 6.6 10. na mesma ordem.4 3.6 7.1 9.2% e 1.1 3.1 16.Tabela 1.9 4.0 7.9 2.4 5.9 1. aumentaram 8.5% na indústria e de 3.4 3.5 4.0 1.9 11. 3.8% na FBCF.3 4.5 4. em especial. excluídas as variações de estoques.5 5.2 5.4 2.0 4.2 6. a preços básicos Impostos sobre produtos PIB a preços de mercado Consumo das famílias Consumo do governo Formação Bruta de Capital Fixo Exportação Importação Fonte: IBGE 2011 II Tri 10.9 9.9 3.7 9.6%.0 -0.2%.7 2.2 10.1 4.2 1. algodão e fumo.1 5. ante.5%.3 3.1 2.6 2.9 9.7 0. da produção e distribuição de eletricidade.0 6.1 6.6 3.9 1. Pela ótica da demanda.7 -0.2 15. resultado de expansões de 8.6 10. 2.2%. o componente interno contribuiu com 5.3 12.9% no consumo das famílias e 2.2 6.8 2.7 -0. no trimestre encerrado em dezembro de 2010.1% no setor primário.8 4.1%.6 10.3 13.1 14.0 2.1 1. as atividades que apresentaram dinamismo mais acentuado foram intermediação financeira.0 1. para o crescimento interanual do PIB.2% e 1.p. Esse resultado. de 4% nos serviços. 4%. 5.2 11.3% nas importações e nas exportações.1% e 4.1 0. 4.1 4.1 1.1 1. Ressalte-se que os dois primeiros segmentos haviam experimentado resultados negativos ou estabilidade nos trimestres finalizados em setembro e em dezembro de 2010.7 5.9 2. gás e água.5 1.0 7.6 8.7 39.3 2. O setor externo.5 2. constitui indicativo importante de sustentabilidade do atual ciclo Junho 2011 | Relatório de Inflação | 17 .2% em relação ao primeiro trimestre de 2010.1 7.5 4.5 13.6% nas exportações e nas importações. no último trimestre de 2010. exerceu contribuição negativa de 1.5 I Tri 1.2 38. respectivamente.5 4.2 -3.2 -1.3 0.9 12.8 3.9 11.2 12.6 14.7 5.0 12.4 14.5 2.6 2. No âmbito da demanda.1 11.5 Investimentos Os investimentos.5 2.p. arroz. enquanto no setor primário foram relevantes as expansões nas culturas de soja. ante 6.1% no consumo do governo.1 0. em relação a igual período do ano anterior. acentuadamente superior ao crescimento do PIB.5 III Tri 7. 5. previdência complementar e serviços relativos Outros serviços Atividades imobiliárias e aluguel Administração.4 5.2 5. pelos crescimentos da construção civil. e da indústria extrativa.9 III Tri 0. armazenagem e correio Serviços de informação Intermediação financeira.7 17. resultado de crescimentos.5 8.5 – Produto Interno Bruto Trimestre ante igual trimestre do ano anterior Variação % Discriminação 2010 I Tri Agropecuária Indústria Extrativa mineral Transformação Construção civil Produção e distribuição de eletricidade.3 8.3 15.9 1.4 6. comércio.3 A análise sob a ótica da oferta revela que o desempenho do PIB na margem decorreu de elevações respectivas de 3.4 14.4 14.4 – Produto Interno Bruto Trimestre ante trimestre imediatamente anterior Dados dessazonalizados Variação % Discriminação 2010 I Tri PIB a preços de mercado Agropecuária Indústria Serviços Consumo das famílias Consumo do governo Formação Bruta de Capital Fixo Exportação Importação Fonte: IBGE 2011 II Tri 1.6 2.6 0.2 4.1 16. variações de 0.1 8.2 4.3%.7 4.3 9.3 14.4 15. traduzindo aumentos respectivos de 13.2 0.p. -0.9%.0 IV Tri 1.3 16.1 3. ocorreram retrações respectivas de 3. e serviços de informação.6 28. 5.3 p. No setor terciário.8 2. previdência complementar e serviços relativos..9 2.1 4.3 -0.8% no primeiro trimestre de 2011.8 I Tri 3.0 5. na indústria e nos serviços.

0 5.5 6.2 -1. considerados dados dessazonalizados. Agência Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES Participações S. enquanto os desembolsos para a indústria extrativa aumentaram 259. Os desembolsos do sistema BNDES – Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES).1 15. a FBCF cresceu 1.3 -7.A. 24.Tabela 1.0 28.1 28.9 0.5 -6. consumo das famílias e investimentos. 1. em especial. 7. Os recursos absorvidos pelos segmentos comércio e serviços. Em 2011. recuando 2. quando se elevara 0. A absorção de bens de capital aumentou 13.7 12. 18 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .4 8. e equipamentos de transporte. resultado de aumentos respectivos de 8.9 Abr -1. as expansões nos segmentos construção civil.4%.3 5. 0.6 – Produção industrial Variação % sobre mesmo período do ano anterior Discriminação 2011 Jan Insumos da construção civil Bens de capital Tipicamente industrializados Agrícolas Peças agrícolas Construção Energia elétrica Equipamentos de transporte Misto Fonte: IBGE Fev 12.3 23.5 -16.1 7. 13.9% do total dos desembolsos do período. respectivamente.2% em relação a igual período do ano anterior.0 -17.0 1.4%.1 8. com condições favoráveis para o mercado de trabalho.7% e 8.3% e 27. (BNDESpar) – somaram R$24. e indústria de transformação representaram.9 bilhões no primeiro trimestre de 2011.4%. Os recursos destinados à agropecuária e à indústria de transformação contraíram-se 19. na ordem.1 19.2%.5 5.3 Mar -0.0 21.2% em relação ao trimestre encerrado em dezembro de 2010.1% na produção. 5. cenário consistente com os efeitos das ações de política monetária e das medidas macroprudenciais adotadas recentemente.3 5. e de bens destinados ao setor de energia elétrica.5 de crescimento econômico.9%.8 6.2% no primeiro trimestre do ano.6%.4%.2 -1.0 -3.1 -2.2 7.8 0. exportação e importação desses bens.3 10. Vale ressaltar que a evolução da indústria de bens de capital refletiu.8 1.1 -22. Na margem.3 30. contrastando com os recuos registrados nas indústrias de bens agrícolas.6 Conclusão A economia brasileira manteve ritmo de crescimento no primeiro trimestre do ano. oitavo aumento consecutivo neste tipo de comparação. 60. as informações disponíveis sugerem que a economia deverá crescer em ritmo menos intenso.3% e 27.4%.0 8. em relação a igual período de 2010.

2. ante 2. menor taxa desde outubro de 2010. A variação acumulada do Índice de Preços ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna (IPA-DI) Junho 2011 | Relatório de Inflação | 19 .49 0.96 1. 12.28 Mar 0. notadamente dos grupos alimentação e. da redução de 2.98 0.1 Índices gerais Tabela 2. desaceleração associada. e produtos farmacêuticos. e as retrações nos relativos a produtos alimentícios e bebidas. em especial. em relação ao do aumento na variação dos preços da construção.01 -0. pelos aumentos nos custos da construção civil.12% em fevereiro. em parte. neutralizada. sobretudo. 2. com ênfase na moderação dos preços dos bens agrícolas. bovinos e aves. A elevação do IPA atingiu 0.23 0.42%.41 O Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI). 0.27 0. em especial. algodão.12% no trimestre encerrado em maio.96 1.33% naquele finalizado em fevereiro.33%. e metalurgia básica. educação.60 0. à trajetória do Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA).42% naquele finalizado em fevereiro.06 Mai 0.1 – Índices gerais de preços Variação % mensal Discriminação 2011 Jan IGP-DI IPA IPC-Br INCC Fonte: FGV Fev 0. o IGP-DI aumentou 9.63 0. Ressalte-se que as taxas de inflação ao consumidor acumuladas em doze meses seguem em elevação. arroz. evidenciando a exaustão do impacto dos reajustes anuais das mensalidades escolares. Considerados períodos de doze meses.24 0. mas com perspectiva de reversão no segundo semestre de 2011.22% no trimestre encerrado em maio. nos de soja. recuo decorrente.43 Abr 0. ante 11.88%. resultado do impacto mais acentuado das desacelerações nos preços ao consumidor e ao produtor.Preços 2 A inflação recuou no trimestre encerrado em maio. ante 2.95 1.51 2.50 0.94 0. 4. laranja. carvão mineral.71 0. Os preços industriais cresceram 1. variou 1. A evolução dos preços ao consumidor traduziu.14% em maio. 5.00%. o arrefecimento das pressões no segmento de preços livres.79% nos preços agrícolas.77%.61 0. em grande parte. ressaltando-se as elevações nos itens minerais metálicos.13%. da FGV.

79 0.43 1. de 8.55 0. o INCC apresentou elevações de 7. Tabela 2. de 2.02 1. divulgado pelo IBGE.39% para 8. houve aumento. a sazonalidade dos preços nos segmentos alimentos in natura e educação. na variação dos preços livres. e do aumento.23% na relativa aos preços comercializáveis.56 0.36 0. ante 2.37%.28% naquele finalizado em fevereiro.27 1.55% para 2.Gráfico 2.47 Mar 0.48% e 1.50 0.4 0.36% para 1.10 0.59 0.33% e 8.94 20 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . dos preços dos serviços.83 0. Por outro lado.72% nos itens empregado doméstico e serviços de educação.08%.0 Fev 2009 Fonte: IBGE Mai Ago IPCA Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 Livres Mai Monitorados O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). energia elétrica. M e DI) – Agrícola e industrial Variação % mensal 6 4 2 0 -2 -4 -6 Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai 2009 2010 2011 Agrícola Fonte: FGV Industrial em 12 meses atingiu 10.44% em fevereiro e de 8.60 0. aumentou 2. respectivamente. de 1.29% para 5.44 0.77 0.2 Índices de preços ao consumidor Gráfico 2. ressaltando-se as contribuições dos itens taxa de água e esgoto. em especial.55% em maio. dos preços livres – favorecidos pelo arrefecimento na elevação nos preços da alimentação. na dos monitorados.69% em fevereiro. o indicador apresentou elevações de 6.78 2. Considerados períodos de doze meses.91%. Assinale-se que a trajetória dos preços livres evidencia a redução nos preços dos bens duráveis e a desaceleração recente nos preços de não duráveis. sobretudo. A segmentação do IPCA revela que o desempenho trimestral do indicador refletiu a menor variação.80%. de 3.04% no trimestre encerrado em maio. de 3.52 0.30% em maio.54 1. o IPCA registrou variação de 6. ante 13.29 Mai 0. O Índice Nacional de Custo da Construção (INCC) registrou variações respectivas de 4. gasolina.01% em fevereiro. passagem aérea.79 0.85 1.05 0. Considerados períodos de 12 meses.54%.02% e 6. Considerados períodos de doze meses.80 0. de 7. resultado do recuo. na variação dos preços de bens e serviços não comercializáveis que refletiram.69%.52% para 1.8 0.1 – Evolução do IPA (10.6 1. as contribuições dos aumentos respectivos de 10. remédios e ônibus urbano. na variação dos preços monitorados.96%. 2.05 Abr 0.68% para 2.2 – Evolução do IPCA Variação % mensal 1. ante 6.18% no trimestre encerrado em maio.2 0. que refletiu. ante 2.87 0.17% para 6. Banco Central e FGV Fev 0. contrastando com a maior variação.28 0.47 0. e de 1.93 -0.37% nos períodos considerados. em fevereiro e em maio.52% em maio. O Índice de Preços ao Consumidor (IPC) variou 2.2 – Preços ao consumidor Variação % mensal Discriminação 2011 Jan IPCA Livres Comercializáveis Não comercializáveis Serviços Monitorados Fontes: IBGE. A trajetória dos preços livres refletiu os impactos das reduções.68 0.51% naquele terminado em fevereiro.

91% no trimestre finalizado em maio. 7. totalizou 5.83 2.70% em fevereiro. 4.84 p.29 6.59 0. e óleos e gorduras) e dos itens combustíveis domésticos e veiculares.29% em fevereiro.12 0.12 2.96% em maio.29 0. 6/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador exclui os itens cuja variação mensal se situe.71 0.21 0. leguminosas e oleaginosas.06 1. ônibus urbano e passagem aérea. Banco Central e FGV Fev Mar 0.13 0.74 0. A variação dos preços monitorados atingiu 4.02 1.55 Mai 0.83 0.03 0.44 0. aumentou 6. hortaliças e verduras.15% no trimestre encerrado em maio (62.25 0. 8.95 3.30% em maio.18 0. ante 3. acima do percentil 80 ou abaixo do percentil 20.77 0. consideradas variações em doze meses. 7/ O critério utilizado para o cálculo desse indicador consiste na reponderação dos pesos originais – baseados na importância de cada item para a cesta do IPCA – pelos respectivos graus de volatilidade relativa. raízes e legumes.79 0.3 Monitorados Os preços monitorados aumentaram 2.77 -0.47% nos trimestres considerados. 64. aves e ovos.49 0. Por sua vez.26 0.94 0.68% em maio.04% registrada pelo IPCA no período.14 0.29% naquele Tabela 2.37 0.30 1.98% no trimestre finalizado em maio.00 1.58%.83 70.07 2.79 -0.36 4.79 0. os preços das passagens de ônibus interestadual recuaram 2. as tarifas de energia elétrica aumentaram 2.3 – Preço ao consumidor Variação % mensal Discriminação Pesos 2011 Jan IPCA Livres Monitorados Principais itens Gasolina Ônibus urbano Gás encanado Água e esgoto Remédios Telefone celular Gás veicular Plano de saúde Energia elétrica Óleo diesel Gás de bujão Pedágio Fonte: IBGE Fev 0.64 0.32 5/ Calculado a partir da exclusão de dez itens do subgrupo alimentação no domicílio (tubérculos.12 0.93 0.69 -0.10 6.87 1.77 0.17 100.23% naquele encerrado em fevereiro.16%.59 0.78 0. leites e derivados.p.47 0.41 0.80 0.09 0.47 0.31%.86% em maio e 5.11%. ante 2.52 0.07% em fevereiro.43 Abr 0. O núcleo calculado por médias aparadas com suavização6 registrou aumentos respectivos de 1. Salvador.22 0.54 0.4 Núcleos O núcleo por exclusão5 variou 1.71 1.41% naquele finalizado em fevereiro.36 0.95 0.54 3.51 0.60 0. respondendo por 0. da variação de 2.70 0.67 1.77% no trimestre encerrado em maio.56 7. ante 1.55 0.12 -0. além de suavizar ao longo de doze meses a flutuação de itens cujas variações são concentradas em poucos períodos do ano. carnes. O núcleo de inflação do IPC da FGV.4 – Preços ao consumidor e seus núcleos Variação % mensal Discriminação 2011 Jan IPCA (cheio) Exclusão Médias aparadas com suavização Dupla ponderação IPC-Br (cheio) Médias aparadas Fontes: IBGE.50 1.00 0.68 1. pescados.38 0. aumentou 1.62 3.59 0.97 0. frutas.32 1.37 10. 4. enquanto. com ênfase nas pressões exercidas pelos reajustes nos itens gasolina. ante 6. considerados períodos de doze meses.27 0. um procedimento que reduz a importância dos componentes mais voláteis. Tabela 2.02 Mar 0.66 0.54 0.68 0. a variação atingiu 6.95 0. ante 1. na distribuição.08 0.15 2.80 0.90 4.59 3.20 0.10 -1.73 0.37% nos cinco primeiros meses do ano. calculado pelo método das médias aparadas com suavização.76 0.34% naquele terminado em fevereiro.78 29. com elevações em Recife. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 21 .87 -0.00 Mai 0. Porto Alegre. enquanto. Em doze meses.03 0.76% em igual período do ano anterior).00 2.99 4.00 No ano 3.45 0.40 0. O núcleo de dupla ponderação7 cresceu 1.24 3.Gráfico 2.06 0.94 0.07 0.71 2.49 0. remédios.00 Abr 0.47 0.56 1.13 0.3 – Índice de difusão do IPCA Proporção do número de subitens com aumentos Média móvel trimestral % 67 64 61 58 55 52 Fev 2009 Fonte: IBGE Mai Ago Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 Mai O índice de difusão atingiu.74% e 1. acumulando variações em doze meses de 5.50 7. ante 5.21 1.34 0. ante 2.00 0. em média.80 0. ante 64.59 0.27 0.96 0. e Belo Horizonte.22 1.07 0.92% em fevereiro.59 0.85 0.47% no trimestre encerrado em maio.00 2.58 0.70 1.59% em igual período do ano anterior. Adicionalmente. açúcares e derivados.02%.15 0.70 0.48 0.08 0.42 -0.65 0. 2.50 3.94 4.05 1.99 1.35 0.20%. cereais.41 0.

34% em 31 de março.5%.4 – Núcleos de inflação Variação % em 12 meses 7 finalizado em fevereiro. para R$1. para 6.61/US$. em 3 de junho.7%. das expectativas relacionadas à evolução dos preços administrados ou monitorados por contratos atingiu 5% em 3 de junho.7%.0%.8% para 4. para R$1. em especial. ante 5. As medianas das projeções para as taxas de câmbio médias em 2011 e em 2010 recuaram. e a referente ao IPA-DI.4% para 6.67/US$. A mediana relativa à variação do Índice Geral de Preços – Mercado (IGP-M) para 2011 deslocou-se de 6. no grupo alimentação. o indicador registrou aumentos de 5.1%. para 2011. em 31 de março. em 3 de junho.04%. No mesmo período. Para 2012.6 Conclusão O comportamento dos preços ao consumidor nos últimos meses refletiu. A mediana.73/US$. enquanto a relativa ao final de 2012 foi revisada de R$1. de R$1.2% e 5. o esgotamento de pressões sazonais relacionadas ao grupo educação e a desaceleração dos preços livres. A mediana da taxa de câmbio projetada pelo mercado para o final de 2011 passou de R$1. 22 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .13% em maio e de 5.9%. Considerados períodos de doze meses. 6 5 4 Fev 2009 Mai Ago IPCA Médias aparadas com suavização Fontes: IBGE e Banco Central Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Exclusão Fev 2011 Mai 2.67/US$ e R$1. ao final de março. 2.6% ao final de março. em parte. respectivamente. A mediana das expectativas para a inflação doze meses à frente – suavizada – situou-se em 5. ao final de março. ante 6% e 5%. mas com tendência de recuo no segundo semestre. Vale ressaltar. que a inflação acumulada em doze meses deve permanecer em patamar elevado. entretanto.5 Expectativas de mercado Dupla ponderação De acordo com a Pesquisa Focus – Relatório de Mercado de 3 de junho.70/US$.61/ US$ e R$1.70/US$. ao final de março.9% para 5. ante 4.7%. as medianas das projeções relativas às variações anuais do IPCA para 2011 e 2012 atingiram 6. em 3 de junho.Gráfico 2. e a relativa ao IPA-DI. de 4. as projeções mantiveram-se em 4.02% em fevereiro. de 7. a mediana da variação para 2012 do IGP-M passou de 4. na ordem.75/US$ para R$1.

em especial: (i) os serviços constantes do grupo de monitorados e administrados por contrato. foram incluídos. saúde/educação mercantis. das Contas Nacionais Trimestrais. Nessas circunstâncias. A análise de pressões de custos no segmento serviços considera a evolução dos índices de produtividade e de salários reais1. Observe-se que os serviços considerados nesta análise correspondem a 23. a exemplo de transportes públicos. este boxe objetiva contribuir para a compreensão do desempenho recente dos preços ao consumidor. ao analisar a trajetória de indicadores que identificam pressões de demanda e de custos sobre o setor de serviços. vem se destacando entre os principais determinantes da inflação plena. do Boletim Regional de abril de 2011 2. uma vez que não incluem todos os serviços contemplados pelo índice. que abrange serviços prestados às empresas. elevando a abrangência dos indicadores de população ocupada e rendimentos médios de 39% para 42% do PIB nacional. estimados segundo a metodologia apresentada no boxe “Salário Real e Produtividade: alterações recentes”. alojamento e alimentação. em ambiente de aumento da massa salarial real e relativa rigidez de oferta de serviços no curto prazo.Pressões de Demanda e de Custos sobre os Preços de Serviços no IPCA A evolução dos preços dos serviços. neste boxe. O Gráfico 1 apresenta a evolução dos indicadores de produtividade e de salários reais. a exemplo de aluguéis. os referentes à Pesquisa Mensal de Emprego (PME) da Região Metropolitana de Curitiba (RMC). e (ii) os serviços em que salários têm pouca relevância na composição dos custos. 2/ Em relação aos dados. foi considerada a atividade “Outros Serviços”.7% da cesta do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). manutenção e reparação e serviços domésticos. estimados pelo IBGE para 2008 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 23 . Considerando 2007 como base. serviços às famílias e associativas. ressaltando-se o descolamento mais acentuado entre as duas trajetórias a partir do início de 2010. o índice do salário Gráfico 1 – Brasil – Serviços (cesta IPCA) 2007 = 100 118 114 110 106 102 98 I 2008 II III IV I 2009 II III IV I 2010 II III IV I 2011 Produtividade Salário real 1/ Para o cálculo dos índices de produtividade e de salários reais. de acordo com dados do Produto Interno Bruto dos Municípios.

aumento do peso dos serviços nas despesas das famílias com níveis mais altos de renda. cabeleireiro. com θ representando a participação.3% e 3. 83(3).7% em 2010.1 p. O indicador de demanda potencial por serviços (DPS) admite condições usuais de maximização de utilidade dos agentes sujeita a restrição orçamentária. no eixo das ordenadas. Pelo lado da demanda. conforme o Gráfico 2. P. w k . Weber. entre outros). A propósito.8% em 2011. R. 4/ Modelo QUAIDS: Blundell. segundo dados de 2008 da Pesquisa de Orçamentos Familiares (POF). 6. j . registrando-se3 aumentos reais respectivos de 5% e 6. Pashardes. a participação da despesa de serviços na despesa total das famílias. a renda: Gráfico 3 – Participação dos serviços no consumo das famílias por percentil da distribuição da renda domiciliar per capita (%) 30 25 20 15 10 5 0 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100 (1) θ ik = f pi . Gráfico 2 – Salários reais 2007 = 100 120 110 100 90 80 70 60 I III I III I III I III I III I III I III I III I 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Salário mínimo nacional Fontes: IBGE (PME) e MTE Salário serviços – IPCA Esse afastamento. 3/ Consideradas médias dos trimestres encerrados em março do ano t e em dezembro do ano t-1. 570-597. os preços. e w. os percentis das famílias ordenadas de acordo com a renda domiciliar per capta do trabalho e. dos itens serviços pessoais (empregada doméstica. do IBGE. e 4. os salários reais. p. passaram a apresentar correções semelhantes às do salário mínimo. O indicador de oferta corresponde à agregação do Valor Adicionado Bruto (VAB) dos subsetores outros serviços e atividades imobiliárias e aluguéis.6 no primeiro trimestre de 2011. G. p. no eixo das abscissas. está associado essencialmente à evolução dos salários reais no segmento.7%. em 2009.6% e 7. com a participação de um bem i na cesta de consumo de uma família k como função dos preços. superior ao relativo ao índice da produtividade. das contas nacionais trimestrais. que pode ser atribuído a um ambiente em que prevalece certa rigidez de oferta.. após registrarem relativa estabilidade de 2003 a 2006. da renda e do quadrado da renda (modelo QUAIDS)4..p.real atingiu 117. a análise de pressões no segmento de serviços é conduzida a partir da comparação entre a oferta do segmento de serviços considerados na cesta do IPCA e a demanda potencial por tais serviços. June 1993 24 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Identifica-se. What do we learn about consumer demand patterns from micro data? The American Economic Review. ( w 2 ) k ( ) Fonte: IBGE (POF-2008) O Gráfico 3 apresenta. patamar 13. especificamente.

Os indicadores de pressões de custo sugerem. em termos reais. a DPS é dada pela expressão (2). de acordo com o exercício. A estimativa dos pesos do setor de serviços no orçamento familiar permite. bem como com a hipótese de certa rigidez da oferta. a evolução da oferta e da demanda “potencial” para o segmento de serviços considerados no IPCA encontra-se no Gráfico 4.5% no período amostral. a oferta se expandiu à taxa média de 0. . seria explicado pela vinculação dos salários do setor ao salário mínimo. este boxe contribui para o entendimento da dinâmica recente dos preços ao consumidor. Em síntese. relacionar o consumo de serviços com a renda domiciliar per capita. após registrarem aumentos semelhantes até o terceiro trimestre de 2007. aumentou 76.5% a. Esse descompasso é consistente com a visão de que houve mudanças nos padrões de consumo das famílias em decorrência da ascensão social de parte da população. ao analisar a trajetória de indicadores que identificam pressões de demanda e de custos sobre o setor de serviços. o exercício sugere que pressões de demanda observadas a partir do final de 2007 teriam contribuído para o descolamento entre a inflação de serviços e a plena. de 2. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 25 . Adicionalmente. por simplicidade. ganhos de produtividade inferiores aos aumentos reais de salário. o que. Assumindo. explicita a participação dos serviços. em parte. ainda. Observe-se que. que as mudanças dos preços relativos no período analisado não implicaram alterações relevantes no comportamento do consumidor. a demanda por serviços se apresenta mais sensível a aumentos de renda das famílias de renda mais alta.t. Ressalte-se. que. que. portanto. que foi segmentada em decis.t.8% a. no período considerado. θ = f ( w ) como função da renda domiciliar per capita média do k-ésimo decil no trimestre t: k t (2) DPSt = ∑ 10=1θwtk k Gráfico 4 – Serviços (cesta IPCA) – Pressões de demanda 2003 = 100 180 170 160 150 140 130 120 110 100 90 I III I III I III I III I III I III I III I III I 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Demanda potencial Oferta Com base nos pressupostos acima.educação e saúde. até o quarto trimestre de 2010 e a DPS.

. Vale ressaltar que esse movimento ocorre em cenário de elevação das taxas de juros e spreads bancários.9 30./PIB 46.1 17. monetária e fiscal 3 3.5 1 179. com relevância para os ramos de siderurgia.9% do PIB.5%.Políticas creditícia. evidenciando a demanda dos segmentos Junho 2011 | Relatório de Inflação | 27 . em particular.2 624.736 bilhões em maio.6 30. No segmento de pessoas jurídicas. ante 46.4% no trimestre.2 1 735.9 bilhões. as mais afetadas pelas medidas.1 – Crédito segundo controle do capital das instituições financeiras % do saldo 45 30 15 Público Mai 2010 Privado nacional Mai 2011 Estrangeiro Gráfico 3.1 25.4% em doze meses.1 46.8% em doze meses. 0.2 30.2 20.5 16.3 9.8 7.8 20.6 1 776. variações trimestrais de -0. direc. 41% e 17.2 8. relativa estabilidade dos prazos médios das carteiras e aumento marginal das taxas de inadimplência. na ordem. dos bancos privados nacionais e das instituições estrangeiras no total das operações de crédito totalizaram 41. e -0.8 7.5 1 132.p.1 – Evolução do crédito R$ bilhões Discriminação 2011 Fev Mar Abr Mai Variação % 3 12 meses meses Total Recursos livres Direcionados Participação %: Total/PIB Rec.2 16.6 16.p.1 3.6 1 804. As operações direcionadas a outros serviços.0 4.4 18.1 As operações de crédito do sistema financeiro registraram moderação no trimestre encerrado em maio.9 21. e passando a representar 46.804 bilhões em maio. As operações relacionadas à indústria cresceram 3. para R$378.6 615. expandindo-se 4. Os financiamentos destinados ao comércio. computados recursos livres e direcionados.9 7.9 4.4 30.2 – Crédito para atividades econômicas Composição % 35 30 25 20 15 10 5 0 Setor público Indústria Habitação Rural Comércio Mai 2011 PF Outros serviços 4. evolução consistente com as ações de política monetária e ações macroprudenciais recentemente implementadas. observando-se relativo arrefecimento nas contratações por parte das famílias.1 1 161.9 10.3 16.3 p. As representatividades dos bancos públicos. respectivamente.2 16.2%.1 p.1 46. registrando. livres/PIB Rec.2% em fevereiro e 44% em igual período do ano anterior. O saldo total das operações de crédito. aumentando 4.0 32.6 602.9 1 145.8%. apresentaram maior dinamismo as modalidades capital de giro e conta garantida. somaram R$183.0 1 753. energia e agronegócios.2% no trimestre e 20.2 p. atingiu R$1. O crescimento do crédito se mostrou equilibrado entre as carteiras fundamentadas em recursos livres e em recursos direcionados. Gráfico 3.8 32.0 608. elevando-se 4% no trimestre e 20.p.1 3.1 Crédito Tabela 3.0 46.8 Mai 2010 O crédito ao setor privado somou R$1.5 bilhões. no que se refere a financiamentos de veículos e crédito pessoal.

6 83.8 51.6 363. 51% e 8. pelo recuo de 4.4% em doze meses. A redução trimestral refletiu a diminuição de 3.6 14.2%.3%.4 188.7%.3% no trimestre e 49.7 Operações de crédito com recursos direcionados Os créditos direcionados totalizaram R$624.1% em doze meses. atingiram R$368. registrando aumentos respectivos de 9. expandindo-se 3. A expansão trimestral refletiu.7 bilhões em maio. em especial.8 258.7 84.4 bilhões.3 151.1 615.1 21. O saldo provisionado cresceu 4.8 1.6 82. consultoria de negócios e energia.8 0.8% e 3.7 183. O crédito rural. mas registrando alta de 10.9 368.2 6.7 9. expandindo-se 3. Os desembolsos Tabela 3.8 90.9% e 48.3 bilhões.p.4 5. traduzindo o impacto de financiamentos do BNDES para investimentos em infraestrutura urbana.3% na dívida bancária dos estados e municípios.6 185.1 5.8 14.1 146.9 608.1% nos segmentos custeio e investimento.6 138.6 178.4 0. Tabela 3.2 364.8% no saldo das operações envolvendo o governo federal e a expansão de 3.0 4.3 – Desembolsos do BNDES R$ milhões Discriminação Jan-mar 2010 Total Indústria Extrativa Produtos alimentícios Veículo. em 40.8 14. em parte.0 363.7 -10.8 bilhões.4 22.8 bilhões.9 4.2% em doze meses. O volume de crédito ao setor público situou-se em R$68.4 3.3% no trimestre.5% no trimestre. excluídas as operações do BNDES. O volume de provisões constituídas pelas instituições financeiras somou R$100.1 3.9 -12.5 3. que.4 bilhões.8 -19.2 2.4 179.4%.6% do total da carteira de empréstimos do sistema financeiro.2 24.7 86. Os financiamentos do BNDES.0 35.2% do PIB e elevando-se 10.8% em doze meses. equivalendo a 5.3 -0. atingiu R$90.1 9. correspondendo a 4.8% no trimestre e 25.2% no trimestre.9 24.7 25 463 7 811 223 2 526 615 467 319 444 15 010 6 039 2 511 2 240 488 1 254 115 2 642 28 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . em linha com o aumento de 0.2 14. totalizou R$34.7% em doze meses. respectivamente. Os financiamentos habitacionais com recursos da caderneta de poupança e do Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS) somaram R$151. nas bases de comparação mencionadas.9 48.2 9.2 25.6 -18. o volume de crédito habitacional totalizou R$161.2 -0. atingiram R$303. As participações dessas modalidades no total do crédito rural situaram-se.3% no trimestre e 21. neutralizado. petróleo e combustível Produtos químicos Equipamentos de transportes Comércio/serviços Transporte terrestre Eletricidade e gás Comércio Atividades auxiliares de transportes Construção Telecomunicações Agropecuária Fonte: BNDES Variação % 2011 24 898 7 751 800 1 703 504 639 484 398 15 026 6 274 2 189 2 249 599 1 282 123 2 121 -2. consideradas as operações diretas e os repasses a instituições financeiras.2 142.2 – Crédito com recursos direcionados R$ bilhões Discriminação 2011 Fev Mar Abr Mai Variação % 3 12 meses meses Total BNDES Direto Repasses Rural Bancos e agências Cooperativas Habitação Outros 602.1 p.3% nas operações destinadas à comercialização. recuando 0. com aumentos de 4.4 85. Incluídos os financiamentos com recursos livres.6 10. aumentando 1.2 624.2 bilhões.0 186.6 5.8 4.1 13. na taxa de inadimplência do sistema financeiro.0 36.transportes.7 2.7 178.2 bilhões em maio. na esfera estadual. o impacto dos aumentos respectivos de 3.7 -32. que atingiu 3.4% no trimestre e de 10.2 179. reboque e carroceria Coque.9 bilhões em maio.6 89.2 88.

5 p.9 1 145.p.957.0 8. com expansões de 3. A trajetória ascendente refletiu os impactos das medidas macroprudenciais adotadas recentemente e dos aumentos da taxa básica de juros. crescendo 1. pelo recuou de 19.a. variando 0.5 1 179. – Pessoas jurídicas 32 Taxa de juros e inadimplência A taxa média de juros do crédito referencial atingiu 40% a.6 3.7 40.9 p.7 p. o decréscimo de 10.1 4.1% em doze meses.p. – Pessoas físicas 52 % a.2 p.8 -3.9 p.p.5 4.1 -3.7% nas contratações do setor agropecuário.1 65.5 42.2 39.8 18.0 419. A taxa de inadimplência relativa ao crédito referencial.8 5. com ênfase no dinamismo das modalidades capital de giro e conta garantida.8 1/ Crédito referencial para taxas de juros. em doze meses.3 3. Gráfico 3..p.4 27.p.5 53. fundamentalmente.2% em relação a igual período de 2010.8% em maio.1 3. em doze meses.7 3.7 27. em especial.3 – Taxas das operações de crédito com recursos livres % a.7 18.4 4. e 1. 4% e 19.5 65.9 39.1%.4 p. externos Leasing Rural 2/ 2/ 2/ -5.a.1 17.8% no trimestre e de 18.8 460. em doze meses.0 443. As concessões para micro. aumentando 4. considerados atrasos superiores a noventa dias.3 586.3 52.4 – Crédito com recursos livres R$ bilhões Discriminação 2011 Fev Mar Abr Mai Variação % 3 12 meses meses Total Pessoa jurídica Referencial 1/ Operações de crédito com recursos livres O estoque das operações de crédito com recursos livres somou R$1.0 12. no trimestre e 5. recuando 2.6 37. em doze meses.p. aumentando 0.1 -19. no trimestre e 3. – PF 50 45 40 35 30 25 Mai PF Junho 2011 | Relatório de Inflação | 29 .2 54.8% do total desembolsado no trimestre. pequenas e médias empresas foram responsáveis por 44. sobretudo. 1 132.3 27.7 578.5 8.p.p.3 -33.2 65. crescendo 4.7 Rec.p.4 37.4 4. na ordem.4 21. o spread bancário situou-se em 27.8 18.4% em doze meses. Tabela 3. elevando-se 3 p.0 26.5 1/ 4.9 20. – Média e PJ 34 30 26 22 18 14 10 Mai 2009 Set Jan 2010 Média Mai PJ Set Jan 2011 p.4 37.9 bilhões.8 56.1 592. ressaltando-se os aumentos trimestrais respectivos de 3. situou-se em 5.7 492. de veículos. nas modalidades aquisição de veículos e crédito pessoal. evolução condicionada. no trimestre e 5.8 p.9 p.7 583.9 12.9 51.0 451.6 561. no trimestre e mantendo estabilidade em doze meses.p.8% em doze meses. domésticos Rec.4% no trimestre encerrado em fevereiro.8 471. 2/ Operações lastreadas em recursos domésticos. A carteira de pessoas físicas somou R$592.1 p.5 484.1 571.2 437.7 576.7 bilhões.1 3.4% no trimestre e 17.3 p.p.1 Outros Pessoa física Referencial Leasing Outros Cooperativas -10.a.1 51.1% em maio.8 bilhões.p. ante. A taxa relativa ao segmento de pessoas jurídicas atingiu 31.180 bilhões em maio.2 50.0 476.4 – Spread médio das operações de crédito com recursos livres p. aumentando 1.1% no trimestre e 18.3 1. A evolução 48 30 44 28 40 26 36 Mai 2009 Jan 2010 Média pessoas físicas Set Mai Set Jan Mai 2011 Média pessoas jurídicas 24 Gráfico 3.8 66. Nesse contexto. A taxa média de juros no segmento de pessoas físicas atingiu 46.1 1 161.p.0 26.3 569. no trimestre e 4. de 30 de dezembro de 1999.4 54.4% nas concessões para aquisição de bens.1 p.4 424. ressaltando-se que a desaceleração registrada na variação trimestral evidenciou.5 38.acumulados no primeiro trimestre do ano somaram R$24. definido pela Circular nº 2.9 431.2 435. A carteira das pessoas jurídicas totalizou R$586.5 48.p. em maio.

e de 0. situando-se. atingindo 12.a.6 p. e dos recolhimentos compulsórios.6 – Base monetária e meios de pagamento – Média dos saldos diários R$ bilhões 300 270 240 210 180 150 120 90 60 30 0 Mai 2008 Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set M1 Jan Mai 2011 Base monetária Gráfico 3.3% e 2. Os atrasos de 15 a 90 dias apresentaram acréscimos trimestrais respectivos de 0. 3. R$3.2 2. e pelos ajustes nas operações do Banco Central no mercado de derivativos.3% no trimestre e 21.7%. 2.p. R$38.a.6 bilhões.9% decorreu de acréscimos respectivos de 11.3 bilhões refletiu o impacto contracionista das operações com o Tesouro Nacional.5 – Taxa de inadimplência1/ % 9 7 5 trimestral refletiu as elevações respectivas de 0. R$1. aumentando 4. 3 1 Mai 2009 Set Média Jan 2010 Mai PJ Set Jan 2011 PF Mai 3. O recuo de 2. no trimestre. enquanto a expansão anual de 7.5 10. em 6. elevando-se.2 trilhões.3 p.5 11. R$31.5 31. pelas compras líquidas de divisas pelo Banco Central. das operações com títulos públicos federais.1%.0 11. e dos depósitos à vista. 3. R$1. neutralizado.8 – Taxas de juros % a.7 trilhões.1% e 5. no conceito M2. registradas nos segmentos de pessoas físicas e de pessoas jurídicas.3 2011 Selic Swap DI x Pré 360 dias 1.4 3.9% relativamente a fevereiro refletiu as retrações registradas nos saldos médios do papel-moeda em poder do público.Gráfico 3.2%. O saldo médio da base monetária atingiu R$177. Gráfico 3. Considerados saldos em final de período.3 bilhões em maio.4% a. e 0.1 bilhão.6 bilhões.6% em doze meses. ao final de maio.0 10.7 bilhões. Os meios de pagamento.0 3.9 bilhão. R$1.7 – Meios de pagamento ampliados Variação percentual em 12 meses % 45 40 35 30 25 20 15 10 5 Nov Fev Mai 2009 M2 Ago Nov Fev M3 Mai 2010 Ago Nov M4 Fev Mai 2011 Gráfico 3.3% e 19. A retração trimestral de R$7.2 Agregados monetários Os meios de pagamento restritos (M1) registraram saldo médio diário de R$249. na ordem. em parte. representando altas de 3.p.4 p. Swap DI x Pré 30 dias Fonte: BM&F 30 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .2 bilhão.1 2. 13.5 Taxas de juros reais e expectativas de mercado A curva da taxa de juros futuros dos contratos de swap DI x pré de prazo mais curto apresentou aumento ao longo do trimestre e.2%. ao final de maio. A taxa de juros futuros dos contratos de swap DI x pré de 360 dias registrou queda de 129 p.6%.4% e 19. com redução trimestral de 3.4% e aumento anual de 11.1 p.0 12. nos segmentos mencionados. somaram R$1.8 bilhões em maio. tendência de estabilidade.4 trilhão.7% nos mesmos períodos e o M4.12 2010 4.b. 1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.1%. na ordem.p.p. enquanto o M3 atingiu R$2. passando a acompanhar os contratos de prazo mais longo.5 12. a base monetária totalizou R$178.

Avaliado em dólares.11 – Bolsas de valores Dez 2009 = 100 130 120 110 100 90 80 70 Jan 2010 Mar Mai Jul Set Nov Dow Jones Jan 2011 Mar Mai O financiamento das empresas no mercado de capitais. nas emissões de debêntures.8% e 1.9 – Taxa de juros ex-ante deflacionada pelo IPCA para 12 meses % a.7 25. ante R$23.5 4. mediante emissões de ações. Gráfico 3. Contribuiu para esse resultado principalmente a redução de 5.0 7.10 – Ibovespa Pontos 75 000 70 000 65 000 60 000 55 000 27.6 bilhões até maio de 2011. medida provisória reduzindo. e aumentou. respectivamente.0 5.2% em relação ao trimestre anterior.593 O governo elevou a alíquota do Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) incidente sobre compras de bens e serviços realizadas no exterior com cartão de crédito para 6. debêntures.8% no trimestre. em abril. em maio.8 8. 8.1 2011 24. em abril. contratadas na forma direta ou mediante a emissão de títulos no mercado internacional com prazo inferior a dois anos. Adicionalmente. a cobrança de IOF de 6% sobre as operações de empréstimos externos.5 5.2 12.0 6. ressaltando-se a contração. 3.5 2010 Fonte: Bovespa 13.0 Mar 2010 Mai Jul Set Nov Jan 2011 Mar Mai A taxa Selic real ex-ante para os próximos doze meses.4 27. atingiu 7% a.5 Gráfico 3.3 Política fiscal Ibovespa (R$) Nasdaq Gráfico 3. das expectativas para a variação do IPCA nos próximos doze meses.Gráfico 3.a.12 – Emissões primárias no mercado de capitais R$ milhões – Acumulado até Maio 14 000 12 000 10 000 8 000 6 000 4 000 2 000 0 Ações 2008 Fonte: CVM 32. ante 6.11 11. introduziu. Mercado de capitais O Índice da Bolsa de Valores de São Paulo (Ibovespa) apresentou acentuada volatilidade ao longo do trimestre. a alíquota de contribuição previdenciária a que está sujeito o Notas promissórias 2009 Direitos creditórios 2010 Debêntures 2011 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 31 . calculada a partir da pesquisa Relatório de Mercado de 31 de maio. enquanto a média diária do volume transacionado diminuiu 4.5% a.2 bilhões em igual período de 2010. ao final de março. atingindo 64. ao final de fevereiro.620 pontos no final de maio. de R$10. a alíquota sobre as operações de crédito domésticas com pessoas físicas. Objetivando aumentar o nível de formalização dos microempresários.0 4.a. para 5.5 6.9%.38%. foi editada.10 25. totalizou R$13.a. exceto as referentes a financiamentos imobiliários.6%. O valor de mercado das empresas listadas no índice se manteve estável em R$1.1%. enquanto os índices Dow Jones e Nasdaq elevaram-se 2. de 1.5 7.9 trilhão. notas promissórias e colocação de recebíveis de direitos creditórios.3 bilhões para R$2 bilhões. de 11% para 5% do valor do salário mínimo. em abril. o Ibovespa subiu 0.5% para 3%.

5 -0.6 1/ % PIB -2.2 0.6 -0. 1 p.3% nos dispêndios com o PAC. O governo encaminhou ao Congresso Nacional projeto de lei de diretrizes orçamentárias para 2012. em parte.5 0. ante 3.6 1.1%. Consideradas como proporção do PIB.3 -101. refletindo os aumentos da produção industrial e das importações. no primeiro quadrimestre de 2011.4 0.7 6.8%.p.5 – Necessidades de financiamento do setor público – Resultado primário Segmento 2009 R$ bilhões Governo Central Governos regionais Empresas estatais Total % PIB 2010 R$ bilhões -78.2 Necessidades de financiamento do setor público O superávit primário do setor público consolidado atingiu R$57.3 bilhões no quadrimestre finalizado em abril.0 -3. 3.13 – Receita bruta do Tesouro Nacional Jan-abr R$ bilhões 300 250 200 150 100 50 0 Impostos Contribuições 2010 Demais 2011 Total 96 121 80 94 35 35 250 212 Tabela 3. As despesas do Tesouro Nacional totalizaram R$135.8 -2.0 -64.23 p.6 0.1 -2. Esse resultado também reflete a base deprimida.7 4. Tabela 3. destacando-se o aumento de 39.9% do PIB.95% na relativa aos governos regionais.p.9 bilhões no quadrimestre. haja vista que isenções tributárias introduzidas durante a crise de 2008/2009 ainda estavam em vigor no primeiro trimestre de 2010.0 -119.empresário individual com receita bruta anual de até R$36 mil. de forma semelhante ao ocorrido nos últimos anos..p. impulsionados pela elevação de R$4.0 0. no período. Os gastos com pessoal e encargos cresceram 11%.6 -2.1 -0.1 3.8 Abr 2011 R$ bilhões -94. elevando-se 18%.0 1/ Acumulado em doze meses até abril. e 0.0 R$ milhões 135 320 59 400 75 252 7 772 3 005 8 121 13 381 42 973 668 % do PIB 10. aumentando 9.0 4.4 -1.7 -1. 4.3 bilhões.6 1.7 6. Essa evolução refletiu o aumento dos superávits do Governo Central e dos governos regionais. A arrecadação do Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI). de superávit para déficit.7 -20. a possibilidade de abatimento da meta de superávit das despesas relativas ao Programa de Aceleração do Crescimento (PAC). no resultado das empresas estatais.3 0. as despesas com pessoal e as relativas a custeio e capital registraram recuos respectivos de 0.54% do PIB.04 p. evidenciando o desempenho favorável das empresas no último trimestre de 2010 e o impacto da declaração de ajuste relativa àquele ano.3 -0.3 -21.2 0.5% em relação a igual intervalo de 2010. em relação a igual período de 2010.6 -0. cresceu 30.5 -24. Gráfico 3.1 -1. -42.6 0.6 – Despesas do Tesouro Nacional Jan-abr Discriminação 2010 R$ milhões Total Pessoal e encargos sociais Custeio e capital FAT Subsídio e subvenções Loas/RMV Investimento Outras Transferências ao Bacen Fonte: Minifaz/STN 2011 % do PIB 11. e os referentes a custeio e capital. neutralizado.0 -0. A receita bruta do Governo Federal totalizou R$249. O projeto prevê.1 3. A meta de superávit primário para o setor público consolidado foi fixada em R$139.50% do PIB no período correspondente do ano anterior.8 bilhões das despesas no Poder Executivo. enquanto a relativa ao Imposto de Renda – Pessoa Jurídica.8 bilhões.1 123 560 53 494 69 679 7 279 3 453 7 231 12 803 38 913 388 32 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . elevou-se 25.1% do PIB estimado para aquele ano.7 % PIB -2. pela inversão. do PIB. dos quais 2.15% na esfera do Governo Central e 0. 8%. estimadas em 0.

15 p.2% Var.p. 0. sem correspondência em 2011.3 bilhão.9 13. Previdência Social e Banco Central – aumentaram 16% nos quatro primeiros meses de 2011. do PIB em relação ao período equivalente do ano anterior.3 42.2% enquanto as despesas com benefícios previdenciários. Os juros nominais.7 -0.4 31.2 5.16 – Governos regionais: superávit primário acumulado em doze meses e dívida líquida Superávit primário 1.6 Jan 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr % PIB Dívida líquida 14.0 Superávit primário Dívida líquida Junho 2011 | Relatório de Inflação | 33 .2 bilhões no quadrimestre. As receitas do Governo Central – Tesouro Nacional.3 19. enquanto a relativa ao Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores (IPVA) recuou 5. % 16. em relação a igual período de 2010. resultando em elevação de 62% no respectivo superávit. Ressalte-se que no primeiro quadrimestre de 2010 a União havia repassado aos estados e municípios. 32.7% 6.3 bilhões no período. Esse aumento foi influenciado pela aceleração do IPCA e pelo aumento da taxa Selic. As empresas estatais registraram déficit de R$189 milhões no período.14 – Crescimento das receitas e despesas do Tesouro Nacional Acumulado no ano até abril % 19 17 15 13 11 9 7 5 Receitas Despesas Gráfico 3.8 0. com ênfase no impacto dos aumentos nos recursos transferidos por meio dos fundos de participação.33 p. 10. A arrecadação do principal tributo regional. reduzindo-se 11.15 – Transferências para estados e municípios em 2011 Jan-abr R$ bilhões 60 50 40 30 20 10 0 Constitucionais 2009 Demais 2010 2011 Total 7.7 0. elevando-se 0. cresceu 16.9 0.1 -11.5 86.9 44.3 11.23% do PIB. traduzindo o impacto da correção no salário mínimo sobre o valor médio das aposentadorias e auxílios pagos. 9.2 -9. e de recuo de 68% no superávit das empresas estatais estaduais.1 bilhão no quadrimestre finalizado em abril de 2010. 132.5 13. Gráfico 3.7 -17. de superávit de R$116 milhões para déficit de R$540 milhões.2 -7. no âmbito das empresas estatais federais. ante R$1.6 bilhões no primeiro quadrimestre de 2011.5% 7.0 0.Tabela 3. em relação a igual período de 2010. elevando-se 27.9% -1. refletindo o aumento da massa salarial.2 10.0 13.9 56.6%.3 bilhões no quadrimestre encerrado em abril.3% em relação ao intervalo correspondente de 2010.0 12. resultado de inversão.5% 2011 80.7 -15.5 61.6 32.9 p. Houve melhora nos resultados dos governos estaduais e dos municipais.2 5. R$1. As transferências para os governos regionais totalizaram R$56.6% no primeiro trimestre de 2011.6 17. do PIB em relação a igual intervalo de 2010.1%. O superávit primário dos governos regionais atingiu R$16.p. do PIB. somaram R$78.3 Gráfico 3.5 78. em relação a igual período de 2010. elevando-se 0. a título de apoio financeiro.2 -0.0% -1. apropriados por competência. 6.7%.8 O déficit da Previdência Social somou R$15. A arrecadação líquida da Previdência.2%.0 71.2 38.8%. e nos repasses de recursos do Fundeb.5 16. cresceu 13. e as despesas. o Imposto sobre a Circulação de Mercadorias e Serviços (ICMS).8%.5 12.p.7 – Resultado primário da Previdência Social Jan-abr R$ bilhões Discriminação Arrecadação bruta Restituição/devolução Transferência a terceiros Arrecadação líquida Benefícios previdenciários Resultado primário Arrecadação líquida/PIB Benefícios/PIB Resultado primário/PIB 2010 69.

61 5.9 2. em parte. totalizou R$1.7 1. Os resgates antecipados.7 -101.6 21.p.3 2.7 26.7 bilhão. A elevação trimestral traduziu. O recuo trimestral de 3. naquelas com prazo inferior a duas semanas.19 – Operações compromissadas do Banco Central – Volume por prazo – Média dos saldos diários R$ bilhões 350 300 250 200 150 100 50 0 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Jan Fev Mar Abr 2010 2011 Até 2 semanas De 2 semanas a 3 meses 6 meses ou mais A dívida mobiliária federal. avaliada pela posição de carteira.2 -2.9 0. registrando variações de 1. e 35% com Letras do Tesouro Nacional ( LTN).5 -84.0 2. ante 1.6 bilhões.4% decorreu de aumentos respectivos de R$144.32 6.8 171.46 5. na dívida bancária líquida e nas demais fontes de financiamento interno.1 8.4 bilhões para R$56 bilhões.69% do PIB. 1/ 1/ Valores acumulados em doze meses até abril.83% do PIB nos quatro primeiros meses de 2010.8 5. em especial.0 5.9 1.2 161. e de retração. O setor público consolidado registrou déficit nominal de R$21.4 93.2 bilhões. O saldo médio diário das operações de financiamento e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou R$383.18 – Posição líquida de financiamento dos títulos públicos federais – Média diária R$ bilhões 600 500 400 300 200 100 0 Out Jan 2008 2009 Abr Jul Out Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Dívida mobiliária federal Gráfico 3.37 5.4 3.8 p.4% do PIB.8 5.2 6. contrabalançada. de R$111. concentrados em Letras Financeiras do Tesouro (LFT) –.6 -1.9 -19. 43.17 – Juros nominais apropriados % PIB 6.5 -123.2 6. das quais 60.6 5.2 bilhões.3 3.5 -7.4 43.1 bilhões para R$164.3 p.2 -64.1 % PIB Operações do Banco Central no mercado aberto As operações primárias do Tesouro Nacional com títulos públicos federais resultaram em emissões líquidas de R$57.3 bilhões.4 5.2 100.1 bilhões em abril.3 -3.9 6.3% realizadas com Notas do Tesouro Nacional – Série B (NTN-B) –.653.3 -22.5 bilhões nas operações de seis meses e de duas semanas a três meses. O financiamento desse déficit ocorreu mediante expansão da dívida mobiliária. Tabela 3.9 -10.7 24.5 35.3 % PIB Abr 2011 R$ bilhões 21.7 178.1 -61. do PIB em doze meses. pelas reduções observadas no financiamento externo líquido. que incluem a base monetária. do PIB no trimestre e de -1.9 42.5 4.3 78.3 -18. -57. somaram R$0. na ordem.3 -55.Gráfico 3.8 bilhões para R$163.0 106.p. e de R$141.7 195.2 -31.8 bilhões no trimestre encerrado em abril.3 bilhões no quadrimestre.3 -2. As operações de troca totalizaram R$14.6 Gráfico 3. As participações dos títulos prefixados e daqueles atrelados a índices de preços no total da dívida mobiliária 34 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .11 indicadores que incidem sobre parcela expressiva da dívida mobiliária federal. o impacto das emissões líquidas de R$61.5 -2.3 5.5 bilhões realizados no mercado primário e da incorporação de juros nominais de R$49.5 265.7 % PIB 2010 R$ bilhões 93.8 – Necessidades de financiamento do setor público Discriminação 2009 R$ bilhões Usos Primário Juros Fontes Financiamento interno Dívida mobiliária Dívida bancária Outros Financiamento externo 106. resultado de colocações de R$130 bilhões e resgates de R$72.1 137.0 5.2 19.2 2007 2008 2009 2010 2011 5.3 83. 1.6 bilhões em abril.

e pré-fixada. ressaltem-se os crescimentos quadrimestrais nas parcelas indexadas à taxa Selic. e 0.8 meses. e os recuos nas parcelas sem remuneração. do PIB refletiu.8 % PIB 2010 R$ milhões % PIB Apr 2011 R$ milhões % PIB Fluxos acumulados no ano Variação DLSP Fatores NFSP Primário Juros Ajuste cambial Dívida interna Outros 2/ 1/ 194 472 194 472 106 242 171 011 80 886 84 300 10 907 -345 4.1 -1. 6.0 0. 19. e ao IPCA.2 2673 0 0. -64 769 -2.1 -2742 -0. ressaltando-se que o resultado obtido nos três últimos meses – diferença entre a rentabilidade do Depósito Interfinanceiro (DI) e a variação cambial mais cupom – foi desfavorável ao Banco Central em R$1.7 p.3 p. 2. Gráfico 3.5 -3414 -0.p.4 1/ Dívida mobiliária interna indexada ao dólar. Os títulos vincendos em 12 meses representavam 20.0 113 109 -2..3 0.1 2.. 4. do PIB em relação a dezembro de 2010 refletiu as contribuições do superávit primário. em parte. respectivamente. Dez 2009 1/ Não inclui swap.p.p.1 3.3 6. 2/ Paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida. ante intervalos respectivos de 21% a 25% e de 42 a 44.3 5.1 p. 1.1% em 2012.7 0. a elevação.4 0.5 p.p..7 bilhões em abril.p. 2.4 2.518.Gráfico 3. de 7.21– Perfil de vencimentos da dívida mobiliária % 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr 2007 2008 2009 2010 2011 Até 1 ano Entre 1 e 2 anos Acima de 2 anos Dívida líquida do setor público Tabela 3.9% da dívida mobiliária em mercado e o prazo médio de vencimento da dívida atingia 41.1 p.8 1 475 820 40.6 2.2 p.9 -5.2.6 0.3 0.3 42 840 21 271 78 586 25 018 1903 23 116 1.9 – Evolução da dívida líquida Fatores condicionantes Discriminação 2009 R$ milhões Dívida líquida total – Saldo 1 362 711 42. no estoque de operações compromissadas. e 2. em abril.8 -57 315 -1.4 p.5 0.6 113 109 93 673 195 369 17 677 1513 16 163 1 533 2969 3.9% do PIB para 9. 0..p.8 p.1 p.1 0. Em relação à evolução da composição da DLSP.0 0..p. do crescimento do PIB corrente.6% acumulada no ano.6 p.5 5. em abril.5 bilhão. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 35 .4% a partir de janeiro de 2013.4 meses estabelecidos pelo Plano Anual de Financiamento – 2011.1 p. do PIB.p. exceto operações de financiamento. O estoque das operações reversas de swap cambial totalizou R$17.p.20 – Composição da dívida mobiliária federal1/ % 40 30 20 10 0 Over/Selic Prefixado Índices de Câmbio preços Dez 2010 TR Abr 2011 Mercado aberto federal registraram acréscimos trimestrais respectivos de 2 p.p.p.p. O cronograma de amortização da dívida mobiliária em mercado.1 Dívida externa Reconhecimento de dívidas Privatizações Efeito crescimento PIB -6 122 -0. 0.135.1 42 840 -0.5 bilhões em abril.p. registrou a seguinte estrutura de vencimentos em abril: 12. 56% do PIB.8% do PIB.0 -3217 -0..6% do total em 2011. 1. enquanto as relativas aos títulos vinculados à taxa over/Selic e aos financiamentos do Banco Central por meio das operações de mercado aberto reduziram-se 0. 39.p.p. A retração de 0.p.0 -101 696 -2. em especial.5 2.6 p.2 1 518 660 39. Instituto Nacional do Seguro Social (INSS).6 A Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) atingiu R$1. e 68.3 p.3 p.0 0. e da variação da paridade da cesta de moedas que compõem a dívida externa líquida. da apreciação cambial de 5.9% do PIB. A Dívida Bruta do Governo Geral – Governo Federal. neutralizadas.7 -1. 2. 0.1 0. O aumento quadrimestral de 1.4 bilhões..1 0. e do reconhecimento de dívidas. no conceito caixa. p. pelos impactos da apropriação dos juros nominais. governos estaduais e governos municipais – atingiu R$2.

Gráfico 3. traduzindo-se no crescimento das receitas públicas. Vale ressaltar que a consecução dessa meta constitui fator relevante para a permanência do cenário de estabilidade econômica e para a redução do nível de endividamento líquido. O dinamismo da atividade econômica no primeiro quadrimestre. em resposta a ações macroprudenciais e ações de política monetária recentemente implementadas. A desaceleração registrada nos financiamentos a pessoas jurídicas traduziu. O aumento nas taxas de juros e a maior restritividade para a concessão de empréstimos com prazos longos contribuiu para o aumento. 36 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . porém. e o esforço para a contenção de despesas governamentais no período exerceram desdobramentos favoráveis sobre as contas públicas. nos empréstimos às famílias. Esse indicador. estima-se que o mercado de crédito continuará a crescer em ritmo moderado.4 Conclusão As operações de crédito do sistema financeiro nacional registraram moderação no início de 2011. ainda que de forma reduzida. O arrefecimento no ritmo de novas contratações vem ocorrendo. parcialmente compensada pela recuperação dos adiantamentos a exportadores (Adiantamento de Contratos de Câmbio – ACC). Nesse cenário. em grande parte. permanece em patamar historicamente baixo. a redução nos desembolsos do BNDES. concorrendo para a elevação do superávit primário. da taxa de inadimplência no segmento de pessoas físicas a partir de fevereiro. em especial. em linha com a meta fiscal prevista para o ano.22 – DLSP – Participação percentual por indexadores Percentual 75 60 45 30 15 0 -15 -30 -45 Selic 2007 Prefixada 2008 2009 IPCA 2010 Câmbio Abr 2011 Outros 3.

Junho 2011 | Relatório de Inflação | 37 . a respeito.2% do Produto Interno Bruto (PIB) e de 2. A literatura sugere diversos métodos de cálculo do impulso fiscal. ignora o efeito do ciclo econômico. IMF (2006). Considerando que no período mencionado a taxa de crescimento real do PIB registrou oscilações relevantes. 2/ Exemplo de estudo semelhante.Ver. mesmo tendo a vantagem da simplicidade. Ver. são considerados três dos mais frequentemente utilizados: (1) do Fundo Monetário Internacional (FMI). Alesina e Perotti (1995). de 2002 a 2010. e (3) o holandês. O impulso fiscal é geralmente calculado considerando as contas primárias do governo. sob três métodos. quando ao corte de despesas. no curto prazo – constitui subsídio importante para a condução da política monetária1. que registraram médias respectivas de 3. conforme o Gráfico 1. conforme comentado. representados nas equações a seguir2: 1/ Definições menos elaboradas de impulso fiscal podem incluir a própria diferença entre o resultado primário de um período em relação ao período anterior. feito para o caso mexicano. esteve associado não apenas à evolução de receitas. A política fiscal implementada desde final dos anos 90 gerou superávits primários no setor público consolidado e no Governo Central. Gráfico 1 – Superávit primário % PIB 4 3 2 1 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 1/ 2011 Superávit primário – Governo central Superávit primário – Setor público consolidado 1/ Acumulado em doze meses até abril. mas também ao impacto de decisões discricionárias. a evolução da política fiscal do Governo Central – responsável pela maior parcela das metas de superávit primário – no período 2001 a 2011. medida que. Neste boxe. o desempenho fiscal do setor público e. este boxe avalia. mas é possível calculá-lo com base no resultado nominal.Impulso Fiscal O impulso fiscal. do Governo Central.2% do PIB. tanto no que se refere a elevação. (2) da Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE). Dada a relevância do assunto. em particular. pode ser visto em Sidaoui (2003). indicador destinado a mensurar o impacto de medidas fiscais discricionárias do governo – ações pró-cíclicas ou anticíclicas que não são vinculadas ao desempenho da economia e à contratos. a respeito.

são calculadas as elasticidades das receitas e despesas do governo. Y e Y P – PIB efetivo e potencial. Os subscritos o. O cálculo do impulso fiscal de acordo com o método da OCDE considera que as receitas e despesas são ciclicamente neutras se variam de acordo com as elasticidades estimadas. r e c e ρtT s i a do governo em relação ao PIB. Ressalte-se que nos métodos do FMI e holandês as receitas e despesas do governo são consideradas ciclicamente neutras se variam na mesma proporção do produto nominal e potencial. O método do FMI calcula o impulso tendo como referência um ano base onde o produto efetivo se aproxime do potencial. respectivamente. as quais são implicitamente consideradas unitárias no método do FMI3. portanto. mas toma como referência o ano anterior. O método holandês assemelha-se ao do FMI. respectivamente. T – receitas do governo. apresentar maior discrepância em relação aos resultados dos dois outros métodos. respectivamente.   G T FMI =  ∆G − 0 ∆Y p  −  ∆T − 0 ∆Y p    Y0 Y0        T  G OCDE = ∆  G − ρ G −1 Y − Y p  Y−1  ( ) − ∆ T − ρ   T−1 Y −Y p Y−1 ( )      G T Holandês =  ∆G − −p1 ∆Y p  −  ∆T − −1 ∆Y      Y−1 Y−1     Onde: G – despesas do governo. os períodos base. período t e período anterior a t. t e -1 indicam. ρG ρ G ρ T e – elasticidade das despesas e 38 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Vale enfatizar que os três métodos somente ajustam o comportamento das receitas e despesas públicas 3/ Discussão mais detalhada dos dois métodos pode ser encontrada em Heller et al (1986). podendo. respectivamente. No método da OCDE. e o cálculo do impulso fiscal tende a convergir mais acentuadamente.

1 -0. 4/ As elasticidades foram calculadas considerando as séries de receitas líquidas e despesas totais do Governo Central. Para ano base.7 0. dependendo do método considerado. que considera uma combinação dos métodos de filtro Hodrick e Prescott (HP) e função de produção.3 -1.5 -0. por exemplo. Em resumo. para desconsiderar as receitas da cessão onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras.9 1.3 -0. ressaltando-se que sinais positivos e negativos indicam.0 Holandês 0.0 2. Em meados da década a política fiscal apresentou certa neutralidade. As estimativas de elasticidades de receitas e despesas do Governo Central consideraram os valores divulgados pela Secretaria do Tesouro Nacional na apuração do resultado primário4. considerando as hipóteses de crescimento do PIB e de cumprimento da meta de superávit primário. quando o governo adotou políticas anticíclicas em resposta aos impactos do agravamento da crise internacional e o impulso fiscal atingiu os valores mais expressivos do período amostral.5 0. política fiscal (impulso) expansionista e contracionista. Foram realizados ajustes apenas em 2010.0 -0.0 0.9 1. voltou a se mostrar contracionista em 2008.3 -0. o ajuste fiscal deverá se situar entre 0.0 0.4 0. O PIB potencial foi calculado segundo o modelo descrito em Areosa (2008).3 -0.0 0. quando taxas elevadas de crescimento do PIB foram acompanhadas por elevação do superávit primário.6 0.2 -0. Em 2010. sem ajustes. definida para o Governo Central6. foi escolhido 2001. Em 2011. dado seu caráter especial. Tabela 1 – Impulso fiscal do Governo Central % PIB Método de cálculo FMI 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1/ OCDE 0. o cálculo do impulso fiscal. o cálculo do impulso em 2010 desconsiderou as receitas da cessão onerosa do pré-sal e as despesas com a capitalização da Petrobras.1 0.1 -0.0 -0. quando a taxa de crescimento real do PIB foi a segunda menor do período amostral e ocorreu aumento do superávit primário. novamente neutralidade. indicador que agrega subsídio relevante ao 1/ Considera crescimento real do PIB de 4%.5 0.1 -0.5 -0. Observe-se. no caso do método do FMI. em linha com a retirada dos estímulos mencionados5 e com a entrada em novo ciclo de expansão da economia.ao produto. que o impulso fiscal foi negativo em 2003.5 -0.8 Os resultados encontram-se na Tabela 1 e mostram compatibilidade entre si. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 39 .76 bilhões. respectivamente. ignorando o efeito de outras variáveis econômicas – como câmbio e juros.4 -0.0 0. 5/ Assim como no cálculo das elasticidades de receitas e despesas (ver nota 5).9 0.2 -0. 6/ A meta de superávit primário do Governo Central foi definida na Lei de Diretrizes Orçamentárias em R$81.2 -1. e registrou reversão em 2009.8% e 1% do PIB.0 -0.

Working Paper Series. (1986). Appendix. de 2001 a 2011. HASS. Implications of Fiscal Issues for Central Banks: Mexico’s Experience. n. (1995). 5214. 172. 20. Alberto. Richard. BIS. SIDAOUI. nov. Combining Hodrick-Prescott Filtering with a Production Function Approach to Estimate Output Gap. Ahsan. Banco Central do Brasil. n. José.44. (2003). HELLER. INTERNATIONAL MONETARY FUND. Fiscal Expansions and Fiscal Adjustments in OECD Countries. MANSUR. o Governo Central vem adotando ações discricionárias para adequar a postura fiscal aos ciclos econômicos e à estratégia de manter a relação dívida/ PIB em trajetória decrescente. evidencia que. Marta. Methodology for Fiscal Impulse Calculations. (2008). BIS Papers. Regional Economic Outlook: Western Hemisphere. n. Roberto. Occasional Paper.acompanhamento do impacto das atividades do governo na economia. 40 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . PEROTTI. (2006). NBER. Referências ALESINA. AREOSA. A Review of the Fiscal Impulse Measure. Peter. n. International Monetary Fund. Working Paper Series.

9 90.9 1/ Segundo definição do Comitê sobre o Sistema Financeiro Global (CGFS) do Banco de Compensações Internacionais (BIS). A relação crédito/PIB. em abril de 2005.7 61. Cabe mencionar que o crédito habitacional.6 105. Fica evidente.4% do volume total de crédito do sistema Tabela 2 – Crédito habitacional/PIB Abril de 2011 Países selecionados Brasil Área do Euro Alemanha Espanha EUA1/ França Holanda Itália Fontes: FED.2 70. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 41 .1 40.4 95. em dezembro de 2010. BEA. mesmo crescendo 49.8 66. 1/ Apenas pessoas físicas. conforme a Tabela 1.6% do Produto Interno Bruto (PIB). não determinou mudança relevante sobre a qualidade da carteira de crédito do sistema.3% do PIB. que o crédito imobiliário explica grande parte da diferença entre a razão crédito/PIB para o Brasil e os demais países da amostra. Políticas macroprudenciais consideram. Nesse cenário.1% do PIB. (%) 4. fatores de risco que transcendem circunstâncias individuais.6% no período de doze meses encerrado em abril de 2011.2 O volume das operações de crédito no Brasil passou de 26. 1/ Dezembro de 2010. percentual expressivamente inferior ao assinalado internacionalmente (Tabela 2). políticas macroprudenciais incorporam dois objetivos principais: i) fortalecer a resiliência do sistema financeiro a retrações econômicas e ii) limitar ativamente o acúmulo de riscos financeiros.7 96.1 22. apesar de crescimento significativo nos últimos anos. e apesar da crise de 2008/2009. É relevante enfatizar que a evolução do crédito nos últimos anos.2 37. considerados apenas atrasos superiores a noventa dias.Expansão do Crédito e Medidas Macroprudenciais Tabela 1 – Crédito/PIB Abril de 2011 Países selecionados Brasil Área do Euro Alemanha Argentina Espanha EUA1/ França Holanda Itália Fontes: FED. portanto. BCE.0 16. contextualizar e evidenciar os impactos das medidas macroprudenciais1 adotadas pelo Banco Central.3 39. Indec. mesmo abrangendo um grupo crescente de tomadores com pouco ou nenhum histórico de crédito.4 163. Tais objetivos não são mutuamente excludentes e vão além do propósito da política microprudencial de assegurar que instituições individuais tenham capital e liquidez suficientes para absorver choques em suas carteiras de empréstimos e de funding. o objetivo deste boxe consiste em avaliar essa expansão de crédito. para 46.0 86. situa-se em patamar inferior ao registrado internacionalmente. Eurostat. segmento mais dinâmico do mercado brasileiro nos últimos anos. Bureau of Economic Analysis. ainda. representava apenas 4. BCE. (%) 46. De fato. em abril de 2011.4 134. 3. BCRA. Eurostat.

0 financeiro nacional encontrava-se inadimplente em maio de 2011 – o mínimo da série. sendo 5. a inadimplência cresceu marginalmente.Gráfico 1 – Inadimplência – Geral % 4. as taxas de juros e os prazos 3. e o requerimento de capital referente a operações de prazo superior a 24 meses no segmento de pessoas físicas. ante mínimas históricas de 3.5 4. 42 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . cheque especial. em abril deste ano. A despeito de condições gerais bastante favoráveis em termos agregados. ao menos em parte.6%.5%. em fevereiro de 2005.5% em dezembro de 2010. as exigibilidades adicionais sobre recursos à vista e a prazo. foram identificadas fontes de riscos no aumento da alavancagem das famílias e no alongamento de prazo dos contratos em determinadas modalidades no crédito.5% para 3%. os financiamentos habitacionais e os empréstimos consignados corresponderam.8% em setembro de 2008 (Gráfico 1). crédito para aquisição de bens. inclusive veículos.7% do volume total de crédito a pessoas físicas em maio de 2011. em outubro de 2000. Cabe ressaltar o aumento da participação de modalidades de baixo risco e de prazos mais dilatados no estoque de crédito nos últimos anos. iniciada em março de 2000. compreendendo as principais modalidades. leasing. tais como crédito pessoal. ressaltando-se que na modalidade crédito consignado a medida foi aplicada nas operações com prazo superior a 36 meses. 3/ Foram elevados os recolhimentos compulsórios sobre depósitos a prazo. atingiu 2. Nos primeiros meses deste ano. os financiamentos para aquisição de veículos.7% no segmento de pessoas físicas e 3. em conjunto. as operações de leasing com essa finalidade. financiamento de veículos e habitacional no segmento de PF % 70 66 62 58 54 50 Mai 2005 Mai 2006 Mai 2007 Mai 2008 Mai 2009 Mai 2010 Mai 2011 67. medidas macroprudenciais com vista a conter esse processo3. No âmbito do crédito referencial2. o Banco Central adotou.6% 2/ O crédito referencial para taxa de juros é um subconjunto do crédito com recursos livres. respectivamente (Gráfico 2). a 67. ante 53. Nesse sentido.5% em maio de 2005 (Gráfico 3). para os segmentos veículos e crédito pessoal. Cabe acrescentar que a alíquota de IOF incidente sobre operações de crédito de pessoas físicas passou de 1.3%. Em resposta.0 2.5 3.5% no de pessoas jurídicas. em dezembro de 2010. cartão de crédito. o que pode ser atribuído. 5. menor patamar após a crise financeira internacional. e de 1. a taxa de inadimplência – atrasos superiores a noventa dias – atingiu 4.5 Mai 2005 Mai 2006 Mai 2007 Mai 2008 Mai 2009 Mai 2010 Mai 2011 Gráfico 2 – Crédito referencial – Inadimplência % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 Mai 2005 Mai 2006 Mai 2007 PJ Mai 2008 PF Mai 2009 Mai 2010 Geral Mai 2011 Gráfico 3 – Participação do crédito consignado. Não abrange empréstimos concedidos por cooperativas. nos Gráficos 4 a 6 – de modo geral impactaram o volume de concessões. em setembro de 2008. ao aumento nas taxas de juros que se verificou a partir de dezembro de 2010. Essas medidas – conforme evidenciado. arrendamentos mercantis (leasing) e as parcelas que não sofrem incidência de taxas de juros nas operações com cartão de crédito.

10 2010 26.4% em maio de 2011. as taxas de juros médias na modalidade crédito pessoal aumentaram de 42% para 49. as concessões mensais recuaram de R$11.Gráfico 4 – Veículos e crédito pessoal -–concessões média móvel 5 dias (R$ milhões) Veículos 700 650 600 550 500 450 400 350 300 250 200 29.11 22.5 Crédito pessoal 52 48 44 40 36 Crédito pessoal Junho 2011 | Relatório de Inflação | 43 .3 meses. enquanto as concessões. Ainda assim. que concorreu para a redução de prazos e desaceleração do crescimento do crédito. No mesmo período.1 2011 Veículos 14.7%. o contínuo monitoramento da sua expansão justificou a adoção pontual e tempestiva de ações prudenciais de modo a assegurar a sua sólida fundamentação.4 5. contribuindo para a contenção da demanda por novos empréstimos.5 31.12 19.1 2011 Veículos 14.11 23. a taxa de juros média atingiu 30.5 Crédito pessoal 800 750 700 650 600 550 500 450 400 médios.1 2011 14. Crédito pessoal Gráfico 5 – Veículos e Crédito pessoal – Taxa de juros média móvel 5 dias (%) Veículos 32 29 26 23 20 29. Em síntese.4 bilhões para R$13.3 7.11 22. e o respectivo prazo médio decresceu de 45.2 14.12 19.4 5. Os efeitos até aqui observados das medidas implementadas em dezembro de 2010 demonstram a eficácia dessa atuação.5 31.3 7. Com efeito.5 Crédito pessoal 54 50 46 42 38 Veículos Crédito pessoal Gráfico 6 – Veículos e crédito pessoal – Prazo médio das concessões média móvel 5 dias (em meses) Veículos 52 51 50 49 48 47 46 1. ante 22.3 7. e o prazo médio a decorrer das novas operações. em abril.2 14.5 para 48.8 bilhões.12 19.1 bilhões em maio.2 bilhões para R$8. atingiram R$15.8% em novembro de 2010.5 31. na mesma base de comparação. sobretudo nas modalidades financiamentos de veículos e crédito pessoal. a expansão dos estoques de empréstimos ao longo dos últimos dez anos no âmbito do sistema financeiro nacional verificou-se com estrita manutenção da qualidade do crédito.10 2010 26.11 2010 29.7 bilhões.4 5.2 14. após recuarem de R$14. enquanto.7 meses para 43 meses. de 51.

3 -6.6 IV 5.0 -0.7 4.3 1.0 -1. -0.4 8.3 8.2 -3.9 7.5 4. agravado pelos desdobramentos do terremoto no nordeste do Japão.8 12..1 17.8 9.8 7.8 3.9 -0.0 0.9 -16.3 -2. 0.8 2.5 -18.9 0.6 1.7 -0.1 -2.9 25.0 -3.2% no período.1 – Maiores economias Componentes do PIB Discriminação PIB Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão China Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão 1/ 1/ 2009 II -0.5 11.6 -0.0 8.0 -1.6 -8.0 -2.7 15.2 9.2 16.6 21.8 -4. refletindo aumentos na formação de estoques e nos investimentos em equipamentos e software.4 4.9 0.6 18.2 7.1%.3%.2 -30.3 nd 0.1 7.0 4.5 -8.2 0.2 9.5 Exportações de bens e serviços Importações de bens e serviços 16.0 1.6 7.8 -19.4 6.3 10.2 4.5 17.2 1.6 15. 1/ Informações referentes à China disponíveis apenas para o PIB e somente apartir do último trimestre de 2010.7 6.6 Gastos do Governo Fontes: BEA.0 -1.p.8 3.3 0.4 33.4 9.3 -1.9 45.4 -17.0 -0.5 -4.7 -0.3 -2.8 10. se traduziu.1 nd -1.3 p.9 -1. Cabinet Office e Eurostat.2 -1.8 5.2 -8.2 1.9 -3.4 -7.9 4.Economia internacional 4 A atividade da economia mundial.8% no primeiro trimestre de 2011.6 -0.8 11.1 1.0 4.6 -14.4 1. de forma geral.7 -0.6 2.3 4. com impactos muito além da produção local.8 nd 2.2% nas importações e nas exportações.0 -1. cresceu 12.p.6 1.2 -1.3 -5.9 0.0 5.4 13.7 -3. 4/ Somente consumo do governo Junho 2011 | Relatório de Inflação | 45 .6 5. Esse cenário.9 9.4% e o investimento residencial recuou 4.2 9.9 -3.8 -12.6 6.8 4.2 0.1 3.5 Consumo das famílias Formação Bruta de Capital Fixo das empresas Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão 2/ 2/ -7.7 2.2 nd 2.5 -1.2 2.0 -4.8 12.8 -12.. O consumo das famílias.1 Atividade econômica O PIB dos Estados Unidos da América (EUA) registrou crescimento anualizado de 1.3 5.1 32.7 1.6 13. No âmbito das economias emergentes.6% e 9.9 6.3 1.6 -27.7 8.1 p.5 27. 3/ Gastos totais com contruções.5 3.6 1. e do setor externo.0 29.6 6.5 -14.4 14.7 -6.3 0.8 3. após ritmo intenso no início do ano.1 -3. enquanto o investimento do setor privado.7 -5.1 2.2 -5.0 nd 2. a despeito do impacto da elevação do preço do petróleo sobre a renda real.5 16.3 -3. intensificação da crise fiscal em países periféricos da Área do Euro e tensões geopolíticas no Norte da África e Oriente Médio.9 1.5 -0.8 -2.9 5.2 2.0 10.5 -6.0 0.0 6.8 2.6 11.8 7.9 3.6 24.7 -0. exceto em partes da Área do Euro.6 -6. O recuo de 1.9 2.9 6.0 17. refletiu o ambiente de elevação nos preços das commodities.2 3.7 7.2 3.p.2 10. em relação ao trimestre encerrado em dezembro do ano anterior refletiu.8 17.5 40.9 5.1 p.3 12.0 1. em grande parte.8 7.7 -1.6 17.9 -19. Tabela 4.7 15.9 -3.2 Taxa % trimestral anualilzada 2010 2011 I II III IV I 3. tem-se verificado aprofundamento dos ciclos de restrição monetária. 1.4 0.0 -7.6 -27.7 -1.4 11.4 -0.6 2.3 -1.2 0.6 -10.5 -2.3 3.6 -9.7 2.7 3.9 0.7 6. essa decorrente de expansões respectivas de 7.5 3.4 3.8 5.8 3.4 24.6 1.7 12. aumentou 2.9 7.1 1.2 8.5 22.3 8.3 nd 2.8 -10.2 -16.7 0.5 Investimento residencial Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão Estados Unidos Área do Euro Reino Unido Japão 4/ 4/ 3/ 4. A inflação seguiu em trajetória de alta nas principais economias desenvolvidas e emergentes refletindo. em desaceleração da atividade nas principais economias maduras.6 -0.1 12.8 -2. 2/ Formação Bruta de Capital Fixo total (inclui governo).6 1.2 III 1.5 -0.0 -0. as contribuições negativas dos gastos governamentais. Ressalte-se que a formação bruta de capital fixo das empresas aumentou 3.5 5.4 -3.7 1. os choques de oferta das commodities observados a partir do segundo semestre de 2010. Thomson.1 nd 1.4 -10.

A expansão da região 15/09/2007 tende a registrar desaceleração.8% e 1% em fevereiro –. Em termos prospectivos.1 – Evolução das taxas de desemprego Maiores economias desenvolvidas 12 10 8 6 4 2 Jan 2009 Abr Jul EUA Japão Fonte: Bloomberg Out Jan 2010 Abr Jul Jan 2011 Área do Euro Reino Unido Out Abr A taxa de desemprego nos EUA atingiu 9% em abril. em janeiro.2 – PMI manufatura Maiores economias 70 60 50 40 30 Mai 2009 Ago Nov EUA Japão China Fev 2010 Mai Ago Fev 2011 Área do Euro Reino Unido Nov Mai Fonte: Thomson 46 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Nesse ambiente.6 pontos e 55.4 p. houve contração da Gráfico 4.7 p.4% em abril. atingindo 53. de acordo com a evolução 15/10/2007 dos PMI do setor manufatureiro e 15/11/2007 serviços. ao passo que a produção manufatureira decresceu 0.1%. patamar mais reduzido.8 pontos e 52. com ênfase nas elevações assinaladas no consumo do governo. nesse tipo de comparação.7%. 16. no início do ano – a produção industrial e o consumo privado experimentaram aumentos respectivos mensais de 1.3% no trimestre. 9%. 2. O crescimento de 2. os gastos reais das famílias elevaram-se 0.2 p.9%. a variação anualizada do PIB totalizou 1. em patamar desde setembro de 2009. A atividade econômica no Japão. respectivamente. principalmente. menor 9. que do setor de se situaram em 54.6%.5%. o PMI relativo ao setor de serviços recuou de 59. esse em retração pelo terceiro trimestre consecutivo. e 0.7 pontos. O 15/04/2007 consumo das famílias cresceu 1.p. Nesse cenário. registrando o primeiro aumento desde novembro de 2010. No Reino Unido. contrastando com os recuos na formação bruta de capital fixo.6%. Nesse cenário.3%. na margem. em Name ao trimestre anterior relação foi resultado. e indicando expansão.Gráfico 4.1 pontos. em que ocorreram corte na geração e transmissão de energia elétrica e expressiva redução no fornecimento de peças para a indústria automotiva. em abril. recuando 0. na ordem. com ênfase na expansão de 6. que 15/02/2007 15/03/2007 exerceram contribuições respectivas de 1. Codeaumentos na formação dos bruta de capital fixo e no consumo do governo. mas em ritmo decrescente.p. na ordem.p. e nas exportações. 0. a taxa de desemprego na Área do Euro 15/07/2007 recuou de 10%.8 pontos. enquanto 15/05/2007 as exportações e as importações registraram aumentos de 15/06/2007 7.1% e as vendas no varejo. para15/08/2007 abril. em maio. 4. segunda maior variação desde o início de 2007. nas importações. menor taxa mensal desde junho de 2010. maior aumento desde o final de 2008. primeiro recuo mensal em dez meses. nos respectivos segmentos.9% no primeiro trimestre do ano. após registrar indícios de recuperação. em fevereiro. no trimestre.1% registrada na Alemanha. a taxa de desemprego atingiu 7. 15. Por sua vez. Nesse mês.5%.4 pontos. dos últimos sete e quatro meses. e no consumo das famílias. os PMIs da indústria e do setor de serviços mantiveram trajetória declinante em maio.7 p.p. para 52.4% no período. O PIB da Área do Euro apresentou elevação trimestral anualizada de 3. passou a refletir o impacto da catástrofe japonesa.

em comparação ao crescimento de 26. enquanto. Fev iniciada ao final de 2010. Nessa base de comparação. ressaltando-se as contribuições negativas dos investimentos. maior nível Mai desde outubro de 2008. a inflação respondeu à elevação dos preços das commodities. notadamente as energéticas. O índice de energia.p. o PMI-manufatura registrou recuperação. 34.3%. enquanto o Set núcleo do índice de preços ao consumidor cresceu 1. excetuando-se o Reino Unido.7% e 9. os investimentos em ativos fixos. evidenciando o impacto das medidas restritivas de política monetária. BCE. serviços e encomendas totais registrando recuos consecutivos em março e em abril. no período. Nos EUA.8%. 0. com os indicadores relacionados aos segmentos manufatura. O setor externo acusou déficit comercial de US$1 bilhão. para 51. respectivamente.. Bloomberg e ONS Gráfico 4. as vendas no varejo aumentaram 16.4 – Taxas de juros oficiais Taxas anuais % 7 6 5 4 3 2 1 0 Mai 2009 Ago EUA Japão Nov Fev 2010 Mai Ago Nov Fev 2011 Mai Área do Euro China Reino Unido Fontes: Fed. que se encontram em expansão. e do setor externo.p. Não obstante essa tendência geral. Na China. nas principais economias maduras e emergentes. ante 10% naquele finalizado em dezembro de 2010. Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China Junho 2011 | Relatório de Inflação | 47 . aumentou 19%. pela evolução dos preços das commodities. e os investimentos em imóveis.6%. 32. o deflator das despesas pessoais de Nov consumo registrou variação anual de 1% em abril.3 p.6 p. 25%. quando atingiram 45. BoJ.7% nas cotações das commodities Ago energéticas. o agregado registrou aumentos respectivos de 9. com a variação do IPC atingindo 3. 2.5% das exportações. Out Adicionalmente. A trajetória recente do PMI ratifica o cenário desfavorável na economia do país.7 pontos. A aceleração dos preços ao consumidor.2 Política monetária e inflação A inflação seguiu em parte condicionada.1%. nos trimestres mencionados. 35 pontos e 36 pontos. Em maio. refletindo o Jun Jul crescimento médio de 32. os núcleos de inflação nas economias maduras.7% no trimestre encerrado em março. e a variação anualizada do PIB atingiu -3.. 1. a variação anualizada do PIB atingiu 8.3 pontos. do consumo privado.7% no trimestre encerrado em março.3%. o mesmo não se verificando nas economias emergentes.3 – Inflação ao consumidor Variação anual % 9 7 5 3 1 -1 -3 Out 2007 Abr 2008 EUA Out Abr 2009 Out Área do Euro Abr 2010 Out Japão Abr 2011 4. que Período pressionaram os preços nos segmentos transportes e despesas jan 1999 residenciais. os níveis mais reduzidos em dois anos.4 p. resultado de um crescimento interanual maior das importações. consideradas comparações interanuais. Dez Reino Unido China Fontes: BLS. Gráfico 4. prosseguiu ao longo do primeiro Mar quadrimestre do ano.atividade. permaneceram contidos.2% Abr no período de doze meses encerrado em abril. Eurostat.p.

Nesse contexto de maior pressão inflacionária. A variação anual do núcleo.25%. Há dezessete meses acima da meta de longo prazo. que deve integralizar a compra de USD600 bilhões em Treasuries de longo prazo até o término do segundo trimestre. aumentou em ¥5 trilhões. mínimo histórico vigente desde março de 2009. o Gráfico 4.. o Banco Central Europeu (BCE) elevou. o Banco do Japão (BoJ) agiu prontamente por meio de injeções maciças de liquidez. taxa mais elevada desde setembro de 2008. para ¥40 trilhões. Eurostat. com o objetivo de assegurar a estabilidade dos mercados financeiros após o terremoto de 11 de março. cuja variação anual atingiu 3. a autoridade monetária também manterá a política de reinvestir o pagamento do principal advindo da detenção de títulos.Gráfico 4. manteve a taxa básica de juro (official bank rate) em 0. O movimento de alta dos preços também se refletiu no núcleo da inflação.7% em abril. o Índice de Preços ao Consumidor Harmonizado (IPCH). manteve inalterados os limites da banda de flutuação da meta para os Fed funds em 0% e 0.6% em abril. nos trimestres seguintes. mantendo a avaliação de que o recrudescimento inflacionário reflete o impacto de fatores temporários – preço de commodities. a que se somam temores quanto ao descolamento das expectativas inflacionárias. em aceleração nos últimos dezoito meses. o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) manteve o programa de expansão do estoque de títulos em carteira anunciado em novembro de 2010. Tendo advertido que as medidas de inflação subjacente estão em níveis relativamente baixos comparativamente àqueles consistentes com o mandato dual da instituição. Adicionalmente. que totalizaram ¥15 trilhões apenas no primeiro dia útil seguinte à calamidade.a.6 – Inflação de energia Variação anual % 30 20 10 0 -10 -20 -30 Jul Out Jan Abr 2008 2009 EUA Japão Fonte: Thomson Jul Out Jan Abr 2010 Jul Out Jan Abr 2011 Área do Euro Reino Unido 48 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . a taxa básica de juro para 1. maior taxa desde outubro de 2008. no patamar de 1% em 2010. em média.25% a. por 23 meses. Na Área do Euro. Bloomberg e ONS O Federal Reserve (Fed). em abril. a trajetória controlada dos núcleos inflacionários e as expectativas estáveis em relação à evolução da inflação. após tê-la mantido em 1%. considerando a reduzida utilização dos recursos. após conservar-se. atingiu 2. maior expansão desde abril de 2009. menor patamar da série.5% em abril. Da mesma forma. O Banco da Inglaterra (BoE).a. No Japão. de 2% a.5% em maio. em abril. depreciação da libra e aumento do imposto sobre valor agregado –. a variação anual do índice atingiu 4..5 – Núcleo da inflação ao consumidor Variação anual % 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 Out 2007 Abr 2008 EUA Out Abr 2009 Out Área do Euro Abr 2010 Out Japão Abr 2011 Reino Unido China Fontes: BLS.8% no acumulado em doze meses até abril. atingiu 1. a inflação ao consumidor mantevese na tendência ascendente iniciada em outubro de 2009. o programa de compra de ativos pelo BoE foi mantido em £200 bilhões. Adicionalmente. No Reino Unido.

3% em abril. os índices Standard and Poor's 500 (S&P 500). Em maio. Nesse contexto.1 22. Na China.1% no trimestre encerrado em maio. No mesmo sentido. em maio.Gráfico 4.6% em abril. 0.7 – Inflação de alimentos1/ Variação anual % 24 20 16 12 8 4 0 -4 Out 2007 Abr 2008 EUA Reino Unido Out Abr 2009 Out Área do Euro China Abr 2010 Out Japão Abr 2011 Fonte: Thomson 1/ Para Área do Euro e Reino Unido. a medida de núcleo. respectivamente. dos quais ¥10 trilhões em compra de ativos de risco e ¥30 trilhões em empréstimos. o Banco do Povo da China (BPC) elevou. Deutscher Aktienindex (DAX). registrou inflação de 0. Adicionalmente. a fim de assisti-las nas iniciativas de reconstrução. 4. em resposta ao agravamento da situação fiscal na Europa e aos sinais de arrefecimento na atividade econômica nos EUA e na Área do Euro. o BPC efetuou a segunda elevação no ano dos juros básicos. O índice Nikkei. Europa e Japão 31. em reação à elevação dos preços de combustíveis.a. Da mesma forma.6 8.11 11. desde então.8 – Bolsas de valores: EUA. e Financial Times Securities Exchange Index (FTSE 100).31% a. do Japão. movimento intensificado a partir do início de maio. no intervalo de 0% a 0. da Alemanha.3 31. Programa de Aquisição de Ativos. lançado em outubro de 2010.1 6.2 21. 1.3% em abril. dos EUA. o índice de preços ao consumidor seguiu em elevação e alcançou 5. o maior valor desde junho de 2008. em 6 de abril.3% e -0.9 17.2003 = 100 200 165 130 95 60 10. apesar do prolongado processo deflacionário. para pequenos e grandes bancos. do Reino Unido registraram variações respectivas de 1.6 24.12. Nesse cenário. Ressalte-se que o S&P 500 atingiu. recuando.3 Mercados financeiros internacionais O agravamento das tensões geopolíticas no Oriente Médio e os acontecimentos no Japão geraram aumento na volatilidade dos mercados acionários. o índice de preços ao consumidor. a taxa de recolhimento compulsório. Gráfico 4. em 29 de abril.4%.4 15. Também instituiu mecanismo de provisão de fundos às instituições financeiras localizadas nas áreas de calamidade. Neste ambiente. recuou 9. dado inclui bebidas alcoólicas e tabaco.8 2.11 26.5 2009 2010 2011 EUA (S&P500) Japão Fonte: Bloomberg Reino Unido Alemanha Junho 2011 | Relatório de Inflação | 49 . anunciou que irá conceder maior flexibilidade ao yuan e ampliar a utilização das taxas de juro no controle das expectativas inflacionárias.1%. cresceu 0. o BoJ manteve a banda de flutuação para a taxa de juros de referência. desde então em 6. situando-a em 19% e 21%.6% no mesmo período. que exclui alimentos in natura.5%.4 30. a uncolateralized overnight call rate. quando os preços dos alimentos assinalaram alta de 11.4% até o final de maio. pela quinta vez este ano.

9 – VIX 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 17.0 3. EUA e Reino Unido apresentaram.11 26. da China. 1500 1250 1000 750 500 250 0 18.5 2010 2011 No mesmo contexto. em 28 de abril. enquanto o índice associado ao Brasil recuou 2 p.3 2009 10. evidenciando o desempenho econômico mais favorável e a maior solidez fiscal dos principais países emergentes. atingindo 15. na ordem. Ibovespa.3 31. Os rendimentos anuais dos títulos de dez anos das economias maduras inverteram a trajetória do trimestre anterior e recuaram no período.6 2009 26.1 2008 2009 Fonte: Thomson 9. Istanbul Stock Exchange National 100 Index (XU100). Repercutindo a trajetória do spread associado aos títulos dívida dos países da periferia da Europa e os sinais de arrefecimento no crescimento econômico de importantes economias.8 28. 669 p. rendimentos respectivos de 3. situando-se em 1420 p.b.12. ao final de maio. no final de maio.8 2. 4.b. o Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX).6 18.b.2003 = 100 380 310 240 170 100 10. O mercado de dívida soberana refletiu o agravamento da situação fiscal de países periféricos da Europa. respectivamente.b.10 7.b.. no trimestre.12 4.4 6. 84 p. registraram. O indicador de risco soberano Emerging Markets Bonds Index Plus (Embi+).02%. Os índices Shangai Composite.6 8. o índice voltou a apresentar elevação.3 8. 3. variações -5.6 2010 Grécia Irlanda 13.b.b. e 2 p. -4.b. menor valor desde junho de 2007.3 17.10 4.b. respectivamente.1%. deslocou-se para 14.6 13. ao final de maio.5 2009 2010 2011 Brasil Coreia do Sul Índia China Fonte: Bloomberg Gráfico 4. 214 p..06% e 3.a. os Credit Default Swaps (CDS) soberanos da Grécia.11 25.2 31.4 p. no caso da Grécia.5 3..10 13. da Índia.7 Brasil Portugal Fonte: Bloomberg 3.2 21.1 2010 29.b.3 31. maior valor desde junho de 2010.5 2.b.b.11 EUA Fonte: Bloomberg 15. e Bombay Stock Exchange Sensitive Index (Sensex).. Os mercados acionários das principais economias emergentes. após alcançar 29.4 15. que mede a volatilidade implícita de curto prazo do índice S&P 500.b. foram sensibilizados pelo aumento dos riscos inflacionários e pela continuidade da retirada dos estímulos fiscais e monetários adotados durante a crise financeira. da Turquia.11 – Retorno sobre títulos governamentais – 10 anos % a. Nesse cenário. Irlanda e Espanha aumentaram.5 4.5 Alemanha Reino Unido Gráfico 4.6 p.11 11.4 30.7 30. implicando maiores dificuldades para colocação de papéis no mercado e ampliando os temores de reestruturação da dívida soberana. Portugal.5 2011 Espanha 50 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . foi pouco sensibilizado pelos acontecimentos na Europa. 479 p. no período..6 24.b.6%.9 25.10 – Bolsas de valores: mercados emergentes 31.9 17.9 8.b. atingindo 287 p. Gráfico 4.12 23. do Brasil. e 237 p.3 31.1 6. embora não apresentassem trajetória homogênea no trimestre encerrado em maio.29%. 2. em 16 de março.b. O indicador aumentou 15 p.0 16.2 21.1 2011 21. no trimestre encerrado em maio.Gráfico 4. a percepção de que as metas de redução do déficit até 2013 não serão cumpridas sem a adoção de medidas adicionais se traduziu em novos rebaixamentos na nota de crédito do país.1 22.9% e 3.5 p.0 2..8%.8 5.12 – CDS Soberanos 5 anos p. Vale ressaltar que. para 175 p. Os papéis da Alemanha. 680 p.

44% no trimestre encerrado em maio.8 2005 mercados financeiros. África do Sul Fonte: Bloomberg Rússia Gráfico 4. Esse movimento refletiu.11 25. Libra/dólar Fonte: Bloomberg Euro/dólar Iene/dólar Gráfico 4.5 20. ao rublo russo.9 9.5%. e à rúpia indiana. 1. 0.4% e 36. 3. depreciação em relação ao euro.14 – Cotações do dólar 1. as cotações médias do milho e do café elevaram-se 3. considerado o índice da S&P e Goldman Sachs.1 2010 16.Gráfico 4. 6. respectivamente.9 2005 Após aumentar 42.3 2011 31.7 Brasil 21. trigo e da soja registraram recuos respectivos de 27.b. No âmbito das economias emergentes.12%.4 Commodities As cotações de parte representativa das commodities recuaram no trimestre encerrado em maio. e ao iene.3 2010 7.2%. em especial. -6.5 Rublo/dólar Rúpia/dólar Fonte: Bloomberg Real/dólar Rand/dólar Gráfico 4. o IC-Br registrou aumentos respectivos de 2.3 18.9 segmento agropecuário. A evolução dos preços das commodities metálicas refletiu as perspectivas de desaceleração do crescimento da Junho 2011 | Relatório de Inflação | 51 .9 2011.9 2.1% em relação aos trimestres finalizados em fevereiro de 2011 e maio de 2010.63% e 6.7% e 5.3 2011 31.3% de junho de 2010 a março de 9.6 10.9 safra 2011/2012.12 2. Nesse sentido. 5. embora os estoques como proporção do consumo permaneçam em patamares reduzidos e as adversidades climáticas tenham sensibilizado a produção no hemisfério norte nos últimos meses.2007 = 100 140 125 110 95 80 65 12. enquanto.9 2.3 2010 7.12 9.5%. Consideradas médias trimestrais.9 9.15 – Moedas de países emergentes 1.1.16 – Índice de Commodities – Brasil (IC-Br) Dez/2005 = 100 (média mensal – R$) 180 170 160 150 140 130 120 110 100 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Fonte: BCB Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 No segmento de commodities agropecuárias.12 2.5 Turquia O dólar dos EUA.12 16. recuou 1. 4.1 2011 29. registrou.9 atividade econômica global e.5 4. em oposição.8%.9 7.1%. 8.0%. o Índice de Commodities – Brasil (IC-Br). acumulando recuo de 5.1. o aumento da aversão ao risco nos 31. metálicas e energéticas.3 2008 2009 12.13 – Emerging Markets Bond Index Plus (Embi+) – Países p.6 2009 10.3 31. à libra esterlina. ao yuan chinês.03% nos índices relativos aos segmentos de commodities agropecuárias.1%.6% e 3. a cotação da moeda dos EUA depreciou-se em relação ao real. ao aumento da aversão ao risco e às perspectivas favoráveis em relação à safra 2011/2012 vem determinando a trajetória das cotações da maior parte dos produtos. as perspectivas de desaceleração da 1. 16. o vetor de desvalorização associado à desaceleração da atividade global.9 8. 1.2% no trimestre encerrado em maio.2007 = 100 160 145 130 115 100 85 70 16.9 23.6 3. reflexo de variações respectivas de -9. 0. algodão.11 2009 12. no trimestre encerrado em maio. 350 300 250 200 150 100 10.47% em maio.8%.6 3. os preços médios do açúcar. calculado pelo Banco Central.3%. de normalização das condições de oferta com o início da 5. no 2.4%. refletindo a persistência da política monetária acomodatícia adotada naquele país e o início do processo de normalização da política monetária na Área do Euro.12 9.64% em abril e 4.

onde ocorreram interrupções das exportações da Líbia. tendem a contribuir para a desaceleração dos índices de inflação no decorrer do ano. 52 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . IC-Br Agropecuária IC-Br Metal Gráfico 4.4%.20 – Petróleo – Mercado à vista US$ por barril 135 125 115 105 95 85 75 65 55 45 10.7 7.11 30.17 – IC-Br segmentos Dez/2005 = 100 (média mensal – R$) 205 185 165 145 125 105 85 65 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Fonte: BCB Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 IC-Br Energia economia global. Consideradas médias trimestrais. maior consumidora desses produtos.53.Gráfico 4. em fevereiro de 2011. As cotações médias dos barris de petróleo dos tipos Brent e West Texas Intermediate (WTI) aumentaram.96. de acordo com o índice da S&P e Goldman Sachs.10 9. em abril. e chumbo. iniciada no segundo semestre de 2010. principalmente. Caso persista o arrefecimento desses preços observado na margem. cobre.9 3. registraram-se. Em termos de atividade global.5 2009 2010 2011 Brent WTI Fonte: Bloomberg 8/ O sistema de reajustes trimestrais.04 e US$89. as respectivas médias mensais registraram trajetória declinante e atingiram US$114.8% em maio.28 em maio. zinco. 6.5% no mercado à vista chinês recuou 3.07 e US$109. o preço médio mensal do minério de ferro de teor 63. dentro da qual o reajuste não é efetuado. milho e soja Dez/2005 = 100 (média mensal – US$) 380 340 300 260 220 180 140 100 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Trigo Fonte: S&P GSCI Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 Soja Milho Gráfico 4.12 4. retrações nas cotações médias do níquel. evolução associada às tensões geopolíticas no Norte da África e no Oriente Médio. respectivamente. 12.4%.3%. evidenciando a desaceleração da atividade econômica global e o término do rigoroso inverno que atingiu o hemisfério norte. em relação a fevereiro.2 23. de acordo com o Metal Bulletin.1% no período encerrado em maio. resultado da perspectiva de enfraquecimento da demanda local.8 13. a inflação global seguiu em trajetória crescente no trimestre encerrado em maio.2 4.5 Conclusão Embora a atividade econômica apresentasse sinais de desaceleração em importantes economias maduras. notadamente na China. e o aumento da aversão ao risco nos mercados financeiros. 14. os problemas fiscais em países periféricos da Área do Euro. a elevação nos preços das commodities. refletindo. Nesse cenário.12 25.19 – Commodities: açúcar. evolução que indica a manutenção do valor contratual da commodity para o terceiro trimestre de 20118.6 17. para US$123. Café Algodão Fonte: S&P GSCI Gráfico 4. prevê uma banda de flutuação de 5% em torno do preço de referência contratual. de US$123. implementado no segundo trimestre de 2010.4 21.46 e US$101. café e algodão Dez/2005 = 100 (média mensal – US$) 400 350 300 250 200 150 100 50 Mai Set Jan Mai 2007 2008 Açúcar Set Jan Mai 2009 Set Jan Mai 2010 Set Jan Mai 2011 4.18 – Commodities: trigo. em relação ao finalizado em fevereiro. o preço do minério de ferro recuou 0. Desde então. sobretudo agrícolas e energéticas.4 31. no trimestre encerrado em maio. as tensões geopolíticas no norte da África e no Oriente Médio e o recrudescimento das incertezas associadas à recuperação de importantes economias seguem como fatores de riscos. Em meio a ainda elevada produção mundial de aço.3%. em face das medidas restritivas de crédito no país. 9.

Economias Maduras: Área do Euro. Polônia. abrangendo coeficientes calculados entre todos os vinte e oito países.4. que. as metas (explícitas ou implícitas) para a inflação. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 53 . as correlações foram separadas em duas amostras distintas.4 0.3 Abr 2002 Abr 2003 Abr 2004 Abr 2005 Abr 2006 Abr 2007 Abr 2008 Abr 2009 Abr 2010 Abr 2011 Global (28 países) Emergentes (16 países) Fonte: Thomson Datastream. Estados Unidos da América (EUA). República Tcheca. por meio de média aritmética.1 0. Elaboração BCB Desenvolvidos (12 países) Brasil 1/ A amostra inclui os principais países que seguem o regime de metas de inflação e outros que. observado recentemente. passou de 0. conforme expresso no Gráfico 1. Coreia. este boxe discute a importância dos preços das commodities para a sincronia recente das taxas de inflação.Evolução dos Preços das Commodities e Inflação Mundial Gráfico 1 – Inflação ao consumidor Variação anual 19 16 13 10 7 4 1 -2 Abr 1997 Abr 1999 Abr 2001 Abr 2003 Abr 2005 Abr 2007 Abr 2009 Abr 2011 Brasil Desenvolvidos Fontes: FMI e IBGE Emergentes A trajetória das taxas de inflação ao consumidor. Gráfico 2 – Média das correlações entre taxas de inflação 0. vem apresentando sincronismo crescente a partir de 2006. emergentes e Brasil2. compostas exclusivamente pelos coeficientes calculados entre os índices de preços de países pertencentes a cada grupo. O comportamento similar nas trajetórias dos índices de preços em distintos países. Canadá. Filipinas. No Gráfico 2. em vários países. arrefecimento em meio à crise financeira internacional e o início de novo ciclo de aumento ao final de 2009. Tailândia e Turquia. ao longo das séries com início em janeiro de 1997. ao passo que na média global. para vinte e oito países1. o fazem implicitamente ou são relevantes para a economia global. Em seguida. nas principais economias maduras e emergentes. Indonésia. utilizando-se a janela móvel de cinco anos. desenvolvidos. Para emergentes e desenvolvidos.8 0. houve elevação acentuada até meados de 2008. verifica-se que a partir de meados de 2007 ocorreu mudança no padrão das correlações entre as taxas de inflação nos quatro grupos.0 -0. nos quatro grupos estabelecidos. Colômbia. Japão. para 0. A divisão entre emergentes e desenvolvidos seguiu a classificação apresentada pelo FMI no relatório World Economic Outlook (WEO) de abril de 2011. Brasil. apesar de não seguirem explicitamente uma meta. Israel. Em linhas gerais. considerado em termos globais. Ressalte-se que.2 -0.3 0. Suécia e Suíça. Rússia.7 0. os coeficientes foram agregados em quatro grupos: total. Na agregação referente ao Brasil.2 0. Romênia. foi computada a média das 27 correlações calculadas contra a inflação brasileira. a partir de 2008. 2/ Inicialmente. Reino Unido. os coeficientes foram agregados. Peru.1 -0. se manifesta na evolução dos coeficientes de correlação entre as respectivas taxas de inflação.6 0. México. as taxas de inflação registraram valores elevados e superaram. com discreta tendência ascendente desde então. os coeficientes de correlação foram calculados dois a dois.1.5 0. a amostra foi única. em média. Apesar da diferença de intensidade. de 2002 a 2007. a partir do segundo semestre de 2010. Guatemala. Islândia. Noruega. Hungria. China. Chile. Nesse contexto. Economias Emergentes: África do Sul.

Esse movimento foi interrompido ao final de 2009. totalizando dezenove produtos. calculado pela Reuters Jefferies. o crescimento econômico mundial. Os preços internacionais das commodities foram representados pela variação em doze meses do índice Commodity Research Bureau (CRB). De fato. Ao final de 2008. que sintetiza a evolução dos setores de serviços e manufatureiro. 54 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .. a trajetória da taxa de câmbio. por sua vez. a da atividade econômica e a dos preços das commodities3. o recuo nos preços das commodities se traduziu em redução generalizada das taxas de inflação. emprego. registrou o menor patamar entre os quatro grupos ao longo do período analisado. inclusive. que agrega as cotações de commodities agropecuárias. utilizou-se o Índice de Gerentes de Compras (PMI) Global. a partir de 2007. valores negativos. entre a evolução da inflação mundial. novos pedidos e estoques (valores maiores que 50 representam expansão mensal da atividade). os preços das comoditties agrícolas recuaram até o final da década IPC Mundial (variação anual) Fontes: FMI e JP Morgan/Markit PMI Global Gráfico 4 – Inflação e commodities Variação anual 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Abr 1997 Abr 1999 Abr 2001 Abr 2003 Abr 2005 Abr 2007 Abr 2009 CRB-RJ Abr 2011 -40 -60 20 0 -20 60 40 IPC Mundial Fontes: FMI e Reuters Jefferies 3/ Para a inflação. utilizou-se a variação em doze meses do Índice de Preços ao Consumidor (IPC) Mundial. contribuiu para a elevação das cotações internacionais das commodities e para o aumento da inflação mundial. refletindo ganhos de produtividade. Como proxy do desempenho mensal da atividade econômica mundial. com ênfase no impacto dos ciclos econômicos sobre a evolução dos preços das commodities. Esse comportamento distinto refletiu. repercutiu na elevação dos preços ao consumidor em diversos países. entre outros fatores. que impactou acentuadamente a inflação brasileira de 1999 a 2003 e. apresentando. apesar da recente convergência para a relativa ao grupo Emergentes. no qual o peso da inflação de cada país é proporcional à participação do respectivo Produto Interno Bruto (PIB) doméstico no total mundial. a partir de 2005. metálicas e energéticas. É importante notar que os dois períodos recentes de acirramento mais pronunciado da inflação mundial – 2007/2008 e 2010/2011 – ocorreram em contexto de aparente mudança na tendência de longo prazo dos preços reais das commodities. Os gráficos 3 e 4 evidenciam maior correlação. considerando a Paridade do Poder de Compra (PPC). considerando indicadores de produção. refletindo a acentuada contração da atividade econômica global. quando a recuperação da atividade global determinou um novo ciclo de elevação nos preços das comoditties que. impulsionado em grande parte pelas economias emergentes. De 2004 ao início de 2008. calculado pelo Fundo Monetário Internacional (FMI). atenuou o choque dos preços internacionais das commodities sobre os preços domésticos.A média das correlações calculadas para o grupo Brasil. Gráfico 3 – Inflação e nível de atividade 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Abr 1999 Out 2000 Abr 2002 Out 2003 Abr 2005 Out 2006 Abr 2008 Out 2009 Abr 2011 37 47 42 57 52 62 O comportamento mais sincronizado da inflação mundial nos últimos anos sugere a influência preponderante de fatores comuns a todas as economias.

Gráfico 5 – Índice CRB 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 Deflacionado pelo IPC dos EUA (jan/1951=100) de 904. mas. McDermott The Long-Run Behavior of Commodity Prices: Small Trends and Big Variability. Posteriormente. principalmente. constitua importante vetor da recente aceleração da inflação mundial. enquanto a oferta de petróleo foi afetada pela interrupção do fornecimento pela Líbia. iniciada há cerca de oito anos. a choques de oferta de curto prazo. Argentina e Brasil. movimento associado a restrições de oferta. em meio à ocorrência de enchentes na Austrália e condições climáticas extremamente adversas na China. 5/ A série de eventos climáticos que afetaram a oferta agropecuária na safra 2010/2011 teve início com a forte estiagem na Rússia. e C. destinada aos mercados interno e externo. os efeitos do clima sobre a oferta atingiram outras commodities do setor. No âmbito das commodities agropecuárias. Embora a mudança na tendência dos preços das commodities. acompanhados da ampliação da produção de bens de consumo duráveis. Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai Mai 1951 1956 1961 1966 1971 1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006 2011 Fontes: Commodity Research Bureau e Bureau of Labor Statistics. impulsionaram a demanda por insumos industriais e contribuíram para a alta dos preços das comoditties metálicas e energéticas. à depreciação do dólar e. Referências Cashin. como milho. na última década. café e algodão. ao expressivo crescimento da demanda mundial. este boxe apresenta evidências de que a dinâmica dos preços das commodities esteve. que culminou na suspensão das exportações de trigo desse país em agosto de 2010. as commodities apresentaram tendência de desvalorização real média de 1. decorrente de aumento do consumo de alimentos em importantes economias emergentes e da destinação de grãos para a produção de biocombustíveis (Gráfico 5). correlacionada com as taxas de inflação em nível global em graus superiores aos observados em décadas anteriores. IMF Staff Papers. os elevados investimentos em infraestrutura e construção civil nas grandes economias emergentes.3% ao ano no período de 1862 a 1999. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 55 . açúcar. em especial. a partir de 2002 se observa reversão desse processo. no contexto das tensões geopolíticas no norte da África e no Oriente Médio.J. 175-992002. Estados Unidos. a oferta mundial de diversos produtos foi impactada por eventos climáticos adversos5. De forma similar. com o advento do fenômeno La Niña. Vol. 49. soja. Em resumo. a expressiva alta dos preços das commodities agropecuárias e energéticas ao final de 2010 e princípio de 2011 esteve relacionada. P. Elaboração BCB 4/ De acordo com Cashin e McDermott (2002).

4 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011. Nesse sentido. 5.2 bilhões até maio. superando em 19.7% e 23. que totalizaram US$27 bilhões.8% o registrado para o mesmo período de 2010. ante US$7. os ingressos líquidos de investimento estrangeiro direto.1% nas contratações Junho 2011 | Relatório de Inflação | 57 . em resposta ao aumento para 6% no IOF incidente sobre ingressos de capitais estrangeiros com prazo médio de amortização igual ou inferior a 720 dias. As perspectivas favoráveis quanto ao desempenho da economia brasileira permanecem atraindo volume de capital externo superior ao déficit em conta corrente. O superávit comercial cambial do período atingiu US$14. têm contribuído de forma destacada para a ampliação do déficit de transações correntes neste ano. nos cinco primeiros meses do ano. Ao término de maio.Setor externo 5 A expansão das importações e as remessas de renda para o exterior. US$44. Houve importante alteração no perfil de fluxos de empréstimos e títulos. que atingiu US$22. refletindo elevações respectivas de 41. a partir de abril.1 Movimento de câmbio O mercado de câmbio contratado registrou superávit de US$42. No âmbito da conta financeira.8 bilhões. ante US$2 bilhões no período equivalente de 2010. associadas a retornos positivos dos investimentos estrangeiros na economia brasileira. destacaram-se. correspondente a 20 meses de importação. o estoque de reservas internacionais atingiu US$333 bilhões. possibilitando a continuidade da política de fortalecimento da posição externa.6 bilhões em igual período do ano anterior. o alongamento no prazo de captação de recursos externos se refletiu na retração acentuada nos ingressos de curto prazo e no aumento das captações líquidas de longo prazo.4 bilhões acima do registrado no final de 2010.

6 bilhões.5 386.. que totalizaram. aumentando 31.2 18.7 16.3 bilhões.8 bilhão a termo. 2.3 24.9 31.7 bilhões em igual intervalo de 2010. de transporte Metalúrgicos Químicos 0 20 40 60 80 100 Fonte: MDIC/Secex 1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior. para suprir a demanda doméstica ao final da entressafra da cana-de-açúcar. ante US$5.Tabela 5. ao final de dezembro de 2010. US$94.0 29.0 378. ante aquisições líquidas de US$12.4 5. que registraram elevação de 15% na mesma base de comparação. elevando-se 52. que aumentou 4.7 p.1 458.2% e 29.1 – Movimento de câmbio US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Comercial Exportação Importação Financeiro Compras Vendas Saldo 1/ 2011 Ano Mai Janmai -1. ante 41.4 7. respectivamente. em relação ao intervalo correspondente de 2010.3 17.1 – Exportações por principais setores Janeiro-maio – 2011/20101/ – % Minérios Petróleo e derivados Soja Mat.4 290.6 bilhões e US$86. O saldo comercial atingiu US$8.1% nos cinco primeiros meses de 2010.6 1/ Exclui operações interbancárias e operações externas do Banco Central.3 – Exportação por fator agregado – FOB Média diária – Janeiro-maio US$ milhões Discriminação Total Básicos Industrializados Semimanufaturados Manufaturados Operações especiais Fonte: MDIC/Secex 2010 706. % 30.2% e 29. enquanto as relativas a bens de consumo Tabela 5.7 29. A média diária das importações aumentou 28.7 176.7 15. As intervenções efetuadas pelo Banco Central ao longo dos cinco primeiros meses de 2011 totalizaram compras líquidas de US$36 bilhões. de expansão mais equilibrada entre exportações e importações. desde o início deste ano.4 8 561 5 614 52.4 352.3 14.7% nas vendas de moeda estrangeira. A posição vendida dos bancos.1 127.4 7. que reflete as operações com clientes no mercado primário de câmbio e as intervenções do Banco Central. As vendas de produtos manufaturados. impactadas pela elevação nas compras de gasolina.0 66. para US$9. respectivamente.6 2011 918. na ordem.4%.5 150.0 42. em relação ao período equivalente do ano anterior.6 2.8 bilhões.4 24. 58 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . dos quais US$34. passaram a representar 36.2 26.0 44.9 125. no período.4% nas compras e de 17. As aquisições de combustíveis e lubrificantes cresceram 37.4% das exportações brasileiras.6 2.9 5.2 86 056 66 480 29.7 96.5% na mesma base de comparação. registrando elevações em todas as categorias de uso final. resultando em ingressos líquidos de US$27.8 304.2 bilhões no mercado spot de câmbio e US$1. no período.p.6 133. Tabela 5.2 – Balança comercial – FOB US$ milhões Período Exportação Importação Saldo Corrente de comércio Jan-mai Jan-mai Var.9 20.1 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011.6 bilhões.1 -2.6 439.3 13.7%.2 Comércio de bens Os fluxos comerciais brasileiros apontam tendência. O segmento financeiro registrou crescimentos de 33. 44.1 64.4 de exportações e de importações.6 177. % Fonte: MDIC/Secex 2011 2010 94 617 72 094 31.5 Gráfico 5.0 333.5 180 673 138 573 30. ressaltandose o impacto do aumento nos preços internacionais de commodities sobre a participação dos produtos básicos nas exportações brasileiras.2%.9 27.1 30. As exportações médias diárias aumentaram 30% nos cinco primeiros meses de 2011.7 78.6 Var.3 15.6 bilhões nos cinco primeiros meses de 2010. resultado de expansões nas vendas em todas as categorias de fator agregado. passou de US$16.5 30.8 93.8%. para 47.7%.0 31.1 5. Os embarques de produtos básicos e de produtos semimanufaturados elevaramse. em maio de 2011.6 -0.6 178.

destacando-se as elevações nas quantidades adquiridas de bens de consumo duráveis.3% e 2.8 28.1%.5 32.4% nos preços e de 14. em relação a igual período de 2010.2 36.7%. 27.3% nas aquisições de automóveis de passageiros. 33.7 33.7 307.4 48.4 – Importações por principais setores Janeiro-maio – 2011/20101/ – % Combustíveis e lubrificantes Equipamentos mecânicos Eletroeletrônicos Veíc. Os preços dos produtos básicos cresceram 44.3%. e de matérias-primas e produtos intermediários.29% do PIB) no período de doze meses encerrado em maio.Tabela 5. e os aumentos nos preços de combustíveis e lubrificantes.2 110.6%. ante US$18.3 Serviços e renda O déficit em transações correntes totalizou US$22. em relação a igual intervalo de 2010. As transações com os EUA.5 181. das quais 45% originárias da China.7 379. com ênfase nos aumentos respectivos de 43. nas categorias mencionadas. decorreu de crescimentos de 13.4%.9% no período.3 – Importação de bens de capital x produção industrial – Média móvel de 3 meses Índices dessazonalizados Importação 245 214 183 152 121 90 2006 = 100 Produção 116 111 106 101 96 91 Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Importação de bens de capital Fontes: Funcex e IBGE Produção industrial Gráfico 5. 22. a União Europeia (UE) e a América Latina e Caribe elevaram-se. 21. A expansão das importações.3%.3 41. na ordem. e a produtos manufaturados.2% direcionadas à China. De acordo com a Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex). impulsionadas pelo aumento de 48. e as provenientes da Ásia. 26.1 86. As importações de bens de capital e de matérias-primas e produtos intermediários registraram aumentos respectivos de 29.9% registradas nos preços e no volume exportado. As importações procedentes dos EUA representaram 15% das compras externas do país. 12. 8. das quais 60.0 47. 24 32 40 5.1 23.8 128.7%. refletiu as elevações respectivas de 27.1% no quantum.2 bilhões nos cinco primeiros meses do ano.3 24.7%. automóveis e partes Químicos orgân.1% e 23. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 59 .4% e 23.6% das vendas externas brasileiras. seguindo-se as expansões nos relativo a produtos semimanufaturados.2% e 3%. O comércio bilateral com os principais blocos e países registrou expansão generalizada nos cinco primeiros meses do ano. no período./inorgânicos Plásticos e obras Fonte: MDIC/Secex 0 8 16 1/ Variação do valor sobre igual período do ano anterior.8 140. 27. Gráfico 5. 13.4% assinalados no intercâmbio com a Europa Oriental e a Ásia.3%.0 37.7%.2 – Importação de matérias-primas x produção industrial – Média móvel de 3 meses Índices dessazonalizados Importação 165 150 135 120 105 90 Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr Out Abr 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Importação de matérias-primas Fontes: Funcex e IBGE Produção industrial 2006 = 100 Produção 132 124 116 108 100 92 Gráfico 5. totalizando US$51 bilhões (2.7 62. Os índices de quantum registraram elevações respectivas de 0. Ocorreram aumentos no volume importado e nos preços em todas as categorias de uso.5 59.4% e 33. e de bens de capital.2%.4 – Importação por categoria de uso final – FOB Média diária – Janeiro-maio US$ milhões Discriminação Total Bens de capital Matérias-primas Bens de consumo Duráveis Automóveis de passageiros Não duráveis Combustíveis e lubrificantes Petróleo Fonte: MDIC/Secex 2010 651. 31.3 48. % 28.3 Var.2 29.1 2011 835.5 146.9 duráveis cresceram 37. considerada a mesma base de comparação.6 bilhões no período equivalente de 2010.5%.9 93. o crescimento das exportações nos primeiros cinco meses do ano. As exportações para a Ásia responderam por 27.9 37.

Tabela 5. para US$5.9 bilhões nos cinco primeiros meses do ano.6 bilhões.5 28.8 29. Preços 60 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . As remessas líquidas de lucros e dividendos somaram US$14.9 67. As despesas líquidas de juros.8 20. US$8.9% e 41. aumentando 27. e lubrif.4 31. mantendo-se em trajetória crescente.5 33.9 25. as receitas de juros provenientes de remunerações das reservas internacionais atingiram US$5. Considerado o período de doze meses.5 bilhões. nas despesas líquidas com viagens internacionais. recuando 6. pelo envio de 56.Latina e Caribe Mercosul Argentina Demais Demais EUA UE Europa Oriental Ásia China Outros Demais Fonte: MDIC/Secex 1/ Inclui Porto Rico. As empresas dos setores industrial e de serviços foram responsáveis.7 32.6 – Importações – Índices de preços e quantum Janeiro-maio – 2011/2010 % 35 28 21 14 7 0 Total Fonte: MDIC e BCB Bens de capital Bens intermed.8 55 60 16 9 7 43 -26 14 11 -10 18 -10 6 83 69 29 19 10 40 -36 34 10 -7 35 -42 13 As despesas líquidas de serviços somaram US$14.3 bilhões em maio. elevando-se 81.3 Saldo 2010 2011 707 171 77 62 15 94 72 154 21 188 104 188 101 919 210 102 82 20 108 90 203 27 254 153 135 30.6% nos primeiros cinco meses de 2011. Os gastos de brasileiros com viagens internacionais.3 31.9%.7 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011. na ordem. serviços financeiros e produtos químicos. elevando-se 34.6 Gráfico 5.7 36.3%.0 18.9 19.2 143 -27. 101 -46. que decresceram 25.3% em relação a igual intervalo de 2010. 1/ Importação 2010 2011 Var.5 bilhões.6% das remessas brutas de lucros e dividendos de Investimentos Estrangeiros Diretos (IED) no período. somaram US$3.5 35.3 bilhões e as receitas decorrentes de gastos de turistas estrangeiros no Brasil.9 bilhões. As transferências unilaterais líquidas totalizaram US$1.5 – Exportações – Índices de preços e de quantum Janeiro-maio – 2011/2010 % 45 36 27 18 9 0 Total Fonte: Funcex Básicos Preços Semimanufatur. elevando-se 22.5 – Exportação e importação por área geográfica – FOB Média diária – Janeiro-maio US$ milhões Discriminação Exportação 2010 2011 Var.9 bilhões no período. Os pagamentos ao exterior totalizaram US$7. % Total A.1 bilhões. Os ingressos líquidos decorrentes de remessas para manutenção de residentes. As despesas líquidas com aluguel de equipamentos somaram US$6. no período.3 15. as remessas líquidas de lucros e dividendos somaram US$34. refletindo o menor dinamismo das economias dos principais destinos de migrantes brasileiros.3% no período. Quantum Manufaturados Gráfico 5.7 bilhões e as despesas líquidas de juros.4 bilhão nos cinco primeiros meses de 2011.4 bilhões.5 28. somaram US$506 milhões. Duráveis Quantum Não duráveis Comb. somaram US$3.2 26. atingiram US$8. aumentando 36% em relação a igual período de 2010. com destaque para os segmentos veículos automotores.1% na mesma base de comparação. Considerados os últimos doze meses encerrados em maio. com ênfase na expansão de 70%.5 31.5% e 14. US$2. Os aumentos nas importações e nas viagens de brasileiros ao exterior impactaram os gastos com fretes e passagens.2 46. registrando aumentos respectivos de 45.0 22. contribuindo para que as despesas líquidas com transportes atingissem US$2.4 14.9 34. mesmo patamar do ano anterior.9 31. % 652 112 61 53 8 51 98 140 10 198 86 198 94 835 141 72 63 9 69 126 169 17 261 118 122 28.5% no período.0 bilhões e as receitas.

que até março somaram ingressos líquidos de US$9.3 8.1 -4. A participação no capital de empreendimentos no exterior.2 -4.3 55. no começo de abril.7 0.0 0.4 -39.2 -1.8 3.3 27.0 -14.8 -9.3 -3. contribuindo para que as taxas médias de rolagem de -2.8 -0.0 Ano 1/ A conta capital e financeira acumulou ingressos líquidos de US$63.7 – Conta financeira US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Conta financeira Investimentos diretos Brasileiros no exterior Estrangeiros no país Participação Intercompanhias Investimentos em carteira Ativos Passivos Derivativos Outros investimentos Ativos Passivos 1/ Projeção.5 -2.0 0.0 -4.5 -17.4 0.7 14.1 230.0 1.3 -37.1 201. Os investimentos brasileiros diretos no exterior registraram retornos líquidos de US$10.5 33.2 bilhões.7 1. Aluguel equipamentos Demais Rendas Juros Lucros e dividendos Salários e ordenados Transferências correntes 1/ Projeção. totalizaram US$7.4 2.9 -11.5 23.9% em relação a igual intervalo de 2010. Os investimentos estrangeiros em ações totalizaram US$3.5 bilhão no ano. As captações de curto prazo.0 -5.7 -0.2 1.6 -60.4 Conta financeira Tabela 5.6 – Transações correntes US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Transações correntes Balança comercial Exportações Importações Serviços Transportes Viagens internacionais Computação e inform. 2011 Ano Mai Janmai -47. com retornos de US$463 milhões em Depositary Receipts e aplicações líquidas de US$3.7 19.8 bilhões no mercado doméstico.1 bilhões.0 43.8 bilhões.5 -0.4 1.7 3.7 3.5 -2.8 0. Os investimentos estrangeiros diretos registraram ingressos líquidos de US$27 bilhões de janeiro a maio de 2011. equivalendo a 2.4 20. O aumento para 6%.0 -1.1 -0.0 20.5 2.0 18.8 67.1 bilhões no período de doze meses finalizado em maio.1 bilhões em abril e maio.8 -0.4 -18.0 20.8 5.4 bilhões em abril e US$6.0 86.5 48.6 0.6 3.9 3.7 -3.3 -42.3 63. ressaltando-se a consolidação do processo de repatriação de aplicações em ações de empresas estrangeiras. do IOF incidente sobre as captações de empréstimos e emissões de títulos com prazo de vencimento até 720 dias ao amparo da Resolução 3844.2 1.0 Junho 2011 | Relatório de Inflação | 61 .0 11.7 105.5 62. elevando-se 137.4 bilhões.1 -14.0 22.88% do PIB e superando a necessidade de financiamento de transações correntes em US$13. Em oposição.7 -10.4 3.7 -7.8 -4.8 21.7 -4.1 -3.1 11.7 0.5 0.0 0.8 5.6 4.7 bilhões no primeiro trimestre.2 -5. até maio.8 -2.1 bilhões em igual intervalo de 2010.2 0.1 0.6 -3.5 12.6 4. a demanda de residentes por títulos estrangeiros resultou em saídas líquidas de US$4.6 1.6 -9.3 bilhões nos cinco primeiros meses de 2011.0 39. recuou 44.6 72.2 -0.3 -22.5 6.3 -13.6 3.3 -2.6 bilhões.0 20.9 66.4 40. Os empréstimos de longo prazo. de 23 de março de 2010.3 10. embora tenha resultado em aplicações líquidas de US$6.5 bilhões em maio.0 -14.5 0.1 8.0 37.2 1.6 5.1 -1.2 0.8 94.4 -30.7 3.5 bilhões e os empréstimos intercompanhias.5 -3.1 0.4 -43. resultou em moderação no ritmo e em alteração do perfil do endividamento externo.0 -4.0 12.5 181.5 0.5.0 -15.0 3. Os recursos destinados à participação no capital de empresas no país somaram US$20.3 -0.7 -10.8 -6.3 10.0 55.1 0. 2011 Ano Mai Janmai 98.1 -39.2 -8.4 4.1 3.0 0.0 28.2 -10.0 -15. Os investimentos brasileiros em carteira registraram retornos líquidos de US$1.9 -5.4 bilhões.5 36.2 19.4 13. evidenciada por retornos líquidos de US$6.4 20.7 -0.0 Tabela 5.2 8.5 -1.6 250.3 bilhões nos cinco primeiros meses do ano.6 41.8 4.2 -1. US$6. que acumularam ingressos líquidos de US$9.6 -1.4 -10.4 17.9 0.8 -6.0 -17.8% em relação a igual intervalo do ano anterior.0 10.4 bilhões.0 2.0 Ano 1/ 6. ante US$34.0 10.7 -30.2 0. Os ingressos líquidos de investimento estrangeiro direto atingiram US$64.3 -8.7 -1.2 -4. totalizaram amortização líquida de US$7.5 -0.2 -2.

0 4. as receitas líquidas de juros.3 bilhões nos primeiros cinco meses de 2011.5 12.1 1.1 3.) Portfolio no país (líq. 3.1 36. destacando-se. liberação de garantias colaterais.8 4.8 1.8 10.3 42. As reservas internacionais totalizaram US$333 bilhões em maio. 249. flutuação nos preços dos papéis.2 -2.5 -5.1 51.5 5.2 bilhões. US$2.0 41.4 bilhões em relação a dezembro de 2010. privados Emp.2 0.4 0.7 7.0 8.1 5.8 23.5 7. US$5.1 29.9 1. Tít.6 333.4 4.1 bilhões do Tesouro Nacional no mercado doméstico de câmbio. Considerando o impacto de eventos antecipáveis.4 45.) Taxas de rolagem Total: Títulos Emp.2 -1.1 -1.0 340.1 -3. estão previstas receitas líquidas de US$944 milhões com o serviço da dívida externa.8 34. as liquidações de compras.4 11.5 3.5 3.1 47. na ordem. Serviço da dívida (líquido) Juros Receita Despesa Amortização Desembolsos Organismos multilaterais Bônus da República Demais 2/ 2010 Jan-mai Ano 2011 Jan-mai Ano1/ 193. resgatou antecipadamente US$1. de curto prazo 602% 1354% 289% 255% 244% 240% 248% 307% 237% 521% 498% 468% 916% 589% 327% 410% 600% 300% Tabela 5. as despesas de amortização.5 238. no primeiro trimestre do ano. resultado de receita de US$3.8 9.3 3.2 0. Nesse cálculo foram incluídas.7 4.8 – Fontes de financiamento do BP Itens selecionados US$ bilhões Discriminação 2010 Mai Janmai Capitais de médio e longo prazos Bônus púb. Os ingressos líquidos de empréstimos de longo prazo dos demais setores somaram US$12.7 bilhões.0 -6.1 0.Tabela 5. US$2. resultado de receita de remuneração de reservas de US$8 bilhões e despesas projetadas de US$3.5 -2.1 1/ Projeção.4 15. prazo (líq. de US$38 bilhões do Banco Central e de US$7.3 bilhão.5 0.7 13.5 44. créditos comerciais e depósitos.5 22. US$1.0 -3.7 12. e de empréstimos de agências.6 288. Os outros investimentos estrangeiros. os empréstimos de curto prazo totalizam desembolsos líquidos de US$3. as liquidações de compras a termo.4 bilhões.6 333.2 -1. dando sequência à política de melhoria do perfil do endividamento externo do setor público.8 bilhão de bônus no período.8 -4.2 2.3 4.9 -5. aumentando US$44.0 -2.2 15. excluindo as amortizações decorrentes de conversão de dívida em investimento direto.0 10.5 2. e as demais operações.9 bilhões no acumulado do ano. para 539% e 1.2 0. abril e maio. US$422 milhões.7 3.0 2. desembolsos líquidos de compradores.0 1.6 2.6 36.0 -2.9 – Demonstrativo de reservas US$ bilhões Discriminação 2009 Ano Posição de reservas no período anterior Compras líquidas do Bacen A termo Spot Linhas com recompra Empréstimos em moeda estr.5 -2. US$1.0 4.8 1.0 340. O Tesouro Nacional.2 8.2 1.7 5.8 bilhão.5 238. 3/ Equivale à razão entre desembolsos e amortizações de médio e longo prazos.8 -2.7 238. ágio/deságio.9 -0.) (líq.1 0.2 4.1 -1. registraram receitas líquidas de US$21.5 1. já ocorridas. pagamento de comissões.4 38. dos quais US$1. Além do ocorrido nos primeiros cinco meses de 2011.0 Tít.3 50.6 bilhões de juros e de US$3.4 bilhão referentes a valor de face dos títulos e US$329 milhões. variação na paridade das moedas e preço do ouro.4 -2.8 288. ainda.9 -1.7 22.2 bilhões. além dos empréstimos diretos já mencionados.7 bilhões.4 8.2 0.063%. as reservas internacionais alcançariam US$340 bilhões em 2011. compreendendo empréstimos diretos com bancos e junto a organismos internacionais.1 bilhões com a remuneração das reservas e de despesa de US$1. as compras líquidas do Banco Central no mercado à vista de câmbio somaram US$34. Diretos 1/ Projeção.4 1.0 13.8 36.0 0.8 bilhão com os juros de bônus. ao ágio dessas operações.4 7. Neste período. e alocações de Direitos Especiais de Saque (DES).0 -2.5 bilhões de amortizações. de 242% e 759%.6 -3. diretos Empréstimos de c.0 1.0 Posição das reservas – Liquidez 239.8 36.0 2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convênio de Créditos Recíprocos (CCR).5 24.9 4.9 11. 249.4 1. Apesar das amortizações líquidas de fevereiro. 62 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . 3/ 2/ 2011 Ano Mai Janmai Ano 1/ empréstimos e títulos aumentassem.8 288. Os bônus da República negociados no exterior apresentaram saídas de US$3 bilhões nos cinco primeiros meses do ano.4 0. 2/ Inclui empréstimos diretos e linhas de comércio repassadas por bancos.4 - Compras do Tesouro Nacional Variação de haveres Posição de reservas – Caixa Saldo de linhas com recompra Saldo de empréstimo em m. no bimestre encerrado em maio.0 44.e.5 25.1 - 288.

8 17.2% da dívida externa total.6 Projeções para o balanço de pagamentos relativas a 2011 A projeção para o balanço de pagamentos publicada neste Relatório de Inflação mantém inalterados os resultados de transações correntes e de investimentos estrangeiro Junho 2011 | Relatório de Inflação | 63 .4% em dezembro de 2010. respectivamente. registrou aumento de US$21. 1/ Exclui estoque de principal.3 -2.4 117.1 216.3 e -0.6 333. Comparada à dívida externa de curto prazo por vencimento residual.2 1.1 -0. que representavam 371.9 -0. passaram a 457%.1 -0.0 1 462 1 598 1 998 2 074 2 090 2 222 206.1 275.0 172.2 25.3% no período. que assinalam aumento de 15.8 38.7 269.3 -72. ao tempo que a participação da dívida externa líquida no PIB recuou de -2.3 110.1 -0.4 -2.3 11.2 18. os indicadores de sustentabilidade externa relacionados ao serviço desse passivo.2 23.7 120.7 202.9 -50.1 12. 1.0 198.2 288.1 21. enquanto as exportações acumuladas em doze meses cresceram 12.3 48.9 -0.7 bilhões em sua posição credora.3%.5 Indicadores de sustentabilidade externa Considerada a posição estimada de maio de 2011 para a dívida externa.3 201. ao final do ano anterior.1 23.0 19.3 199.2 186. total líquida/exportação Dív.5%. refletidas na elevada taxa de rolagem observada no ano.0 -61.4%.3 12.3 13. a relação entre a dívida total e o PIB aumentou ligeiramente. Refletindo as condições de ampla liquidez internacional e fácil acesso de residentes no país a créditos externos.3 1.4 117.5 253.0 -0.5 47.7 43.2 1.8 284.6 Dez 2010 Jun Set Dez 1/ US$ bilhões 2011 Mai 2/ 177.0 -0.6 110.0 -0.6 247.5 -0.0 22.8%. da representatividade dos pagamentos de principal e juros da dívida externa em relação às exportações. ao desempenho das reservas internacionais e à evolução da dívida externa bruta e líquida registraram evolução favorável em relação a dezembro de 2010.1%.4% no acumulado até maio.8 256.4% para -3. no entanto.2 153.3 21.5 238.3 12.0 208.2 27. passaram a representar 117.1 112.2 120.6 -1.2 1.2 -44. resultando em redução. ante 112.7 46.3 1. as reservas internacionais. de 12.10 – Indicadores de sustentabilidade externa Discriminação 2009 Jun Exportações de bens Exportações de bens e serviços Serviço da dívida Dívida externa total Dívida externa total líquida Reservas internacionais Conceito caixa Conceito liquidez PIB Indicadores Dívida total/PIB (%) Dívida total líquida/PIB (%) Dívida total/exportações Dívida total/exportação de bens e serviços Dív.4 -3.2 1. de 23% para 21.4 1. 2/ Dados estimados.1 201.9 1.4 239.6 46.5.9 -2.2 228.1 -0.1 1.6 -0.6 333.3 28. Como o PIB nominal em dólar aumentou 6. a dívida externa total cresceu 10. As reservas internacionais.2 101.1 -28.8 24. Tabela 5.1 112.2 288. Os coeficientes da dívida externa total e da dívida externa líquida sobre exportações mantiveram-se constantes no período analisado. A dívida externa líquida.6% nos primeiros cinco meses.2%.3 180. que acresce ao estoque do endividamento de curto prazo o montante da dívida de médio e longo prazo a vencer nos próximos doze meses.8 -3.1 275. 5.7 111.9 227. amortizações e juros relativos a intercompanhias.3.9 1.7 111.8 -42.4 1.3% para 12.1 -0.2 O serviço da dívida externa aumentou 4.2 1.6 233.1 253. total líquida/exportação de bens e serviços Serviço dívida/exportação (%) Serviço dívida/exportação de bens e serviços (%) Reservas – Conceito caixa/ dívida externa total (%) Reservas – Conceito liquidez/ dívida externa total (%) 104.3 11.

0 7.1 5.7 3. sugerem financiamento confortável do déficit projetado. de US$15 bilhões para US$20 bilhões.8 2. foi incorporada a posição de dívida externa referente a março de 2011.7 -1.1 -0.4 6.6 5. no exterior Empréstimos e títulos CP Demais 8/ -6. sobretudo.6 12.0 33.3 30.7 2.0 55. 6/ Inclui organismos.4 -1.0 2/ Registra amortizações de crédito de fornecedores de médio e longo prazos.8 -0.1 2. incorpora perspectivas de incremento do superávit da balança comercial.5 -0. A principal alteração nas projeções resultou do alongamento do perfil de endividamento externo.7 2.8 31. Cabe registrar a redução nos investimentos em ações de empresas brasileiras e papéis domésticos projetados. depósitos de não-residentes. 8/ Registra crédito comercial de curto prazo. por aumentos previstos nos gastos com viagens internacionais e remessas de lucros e dividendos.5 2.6 -2. O ambiente de elevada liquidez internacional e. compradores. agências e organismos.7 0. Na conta financeira.6 27.0 15. de fornecedores Empréstimos diretos Fontes Conta capital Inv.6 5.9 10.6 6. a revisão decorreu.1 5. brasil.9 25.2 -3.0 0.9 bilhões. cujo déficit mantém-se em US$60 bilhões.6 81.6 Conclusão O déficit em transações correntes deverá registrar crescimento em 2011.0 -3.11 – Usos e fontes de recursos US$ bilhões Discriminação 2010 Mai JanMai Usos Transações correntes Amortizações de MLP Papéis Créd.0 7.2 4.9 94.9 Desembolsos de MLP Ativ.0 3.2 1. Estrangeiro Direto Inv.7 57.2 0.1 -5. passou de ingressos líquidos de US$20 bilhões para amortizações líquidas de US$6.4 -4.0 2.2 -1.1 23.4 3.0 64 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .5 4. A revisão das transações correntes.6 12.1 -15.3 3.0 2.6 -4.7 4.7 3.6 11.5 direto para 2011.0 2. do Banco Central Depósitos de bancos 1/ Projeção.2 4.1 -14.5 12.4 7/ -7.5 bilhões.2 2.5 0.7 -42. resultante da imposição de IOF de 6% sobre ingressos relativos a colocações de títulos e empréstimos com prazo inferior a 720 dias.0 103.4 -4. 3/ Registra amortizações de empréstimos concedidos por bancos estrangeiros.9 7. -4.2 -12.0 -1. Exclui amortizações de empréstimos do FMI e intercompanhias.8 -6. -8. em linha com as perspectivas de redução do superávit comercial e aumento das despesas líquidas nas contas de serviços e rendas.2 -49. 7/ Inclui linhas de crédito bancárias sacadas sem contrato de câmbio. de fornecedores Empréstimos 6/ 4/ 5/ 3/ 2/ 2011 Ano Mai JanMai -7.6 -5.6 -3. com redução tanto no pagamento de juros quanto nas amortizações previstos.8 14.2 1.5 -58. por outro lado.1 48.3 -36. fruto de exportações de US$250 bilhões e de importações de US$230 bilhões.0 3.4 0.5 0. -1.2 -68.2 -60.2 -36.8 4.0 0.0 36.1 -1.4 -20.1 -22.0 0.0 3.6 -10. outros passivos e erros e omissões.2 35.9 31.1 bilhões.9 42.5 25.9 26.8 -33.3 62.0 -18.8 -25. com absorção de US$38 bilhões por parte do Banco Central e redução de US$3 bilhões em haveres externos de bancos comerciais. O hiato financeiro deverá manter-se superavitário em US$35 bilhões.0 Ano 1/ -3.8 4. de 150% para 600%. A previsão de captações líquidas de curto prazo.2 -39. Estrangeiro em Carteira Empréstimos MLP Crédito comerciais Bancos Demais Inv.7 -0. sobretudo.6 26. em função do ocorrido até maio.0 9.1 0.7 11.Tabela 5.5 7.4 11.8 4. 4/ Inclui investimentos estrangeiros em ações e em títulos de dívida negociados no mercado doméstico. Essa alteração foi compensada.4 52. mantendo o perfil de endividamento observado em abril e maio. principalmente.2 55.6 27.1 2. derivativos financeiros.1 51.0 -6.3 12.2 0.4 -87. Brasileiro no Exterior Demais Hiato financeiro Compras líq.1 9.7 4.3 0.5 -2.8 -2.6 2.5 -12.5 87.4 1.0 24.2 -2. Tabela 5.3 -20.0 2.1 3.0 -2. Assim.6 -14.5 -31.6 6.0 -3.6 11.3 -7. de 150% para 300%.1 -1. empréstimos de médio e longo prazos e papéis de médio e longo prazos colocados no exterior deduzidos de refinanciamentos e descontos.1 5. a previsão de desembolsos de médio e longo prazos aumentou US$22.0 -4.0 -38.3 -0. agências e créditos de compradores.3 -27.6 -47.4 0.4 -1. Adicionalmente.3 16.6 1. as perspectivas positivas para a economia brasileira.4 -81. com impacto no cronograma de serviço da dívida para o ano.1 34.3 48.0 71.6 bilhões.8 -0. com incrementos nas taxas de rolagens de empréstimos diretos.0 10. e de títulos.Ano1/ Mai -4. para US$71.5 -17.0 27.6 20.7 -46.9 1. estrangeiros diretos Papéis domésticos Papéis Créd.8 -4. na comparação com o relatório anterior.7 20.0 3. US$2. da previsão de realização de novas captações externas exclusivamente no longo prazo.0 -0.2 -18.3 15.9 -8.12 – Balanço de pagamentos – Mercado US$ bilhões Discriminação 2010 Mai JanMai Transações correntes Capitais (líquido) Inv.8 Ativos de reservas 1/ Projeção.6 37.1 39.5 17. 5/ Exclui desembolsos de empréstimos intercompanhias.4 22.4 1.3 -58.3 -0.1 -51.5 -1.9 -15. 2011 Ano Mai Jan.

Fluxos Recentes de Capitais para o Brasil

Desde a adesão ao Plano Brady, no começo dos anos 1990, a economia brasileira tem crescentemente se integrado aos mercados financeiros internacionais. Esse movimento tem sido, evidentemente, condicionado pelos ciclos econômicos internos e externos, com momentos de significativos ingressos líquidos de capitais externos e outros nos quais ocorre a interrupção destes fluxos ou mesmo reversão. Este boxe analisa os fluxos de capitais estrangeiros na economia brasileira nos últimos anos e avalia os impactos das medidas governamentais adotadas recentemente para regular esses ingressos. Superados os efeitos da crise de 2008/2009, a partir de meados de 2009 houve retomada da tendência de ingressos líquidos de capitais estrangeiros no país. Isso em parte reflete o cenário econômico doméstico bastante positivo que ratifica a visão de dupla velocidade da economia mundial, com expansão acentuada nos países emergentes e resultados abaixo do potencial nos maduros. Em outra perspectiva, o cenário econômico internacional permanece estimulando os fluxos de capitais na direção das economias emergentes, em função da abundante liquidez externa, favorecida por taxas de juros básicas extremamente acomodatícias nas economias maduras. Nesse contexto, a projeção de fluxos líquidos de capitais privados para os países emergentes permanece em expansão, de acordo com o Institute of International Finance (IIF)1. Em 2011, esses fluxos deverão superar US$1 trilhão, de acordo com a última estimativa, US$81 bilhões acima da projeção feita em janeiro. No caso específico do Brasil, a projeção se elevou em US$31 bilhões.
1/ Capital Flows to Emerging Market Economies, 1º de junho de 2011.

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Analisando-se o estoque de ativos e passivos externos do país a partir das estatísticas da Posição Internacional de Investimentos (PII), mensurada como percentual do Produto Interno Bruto (PIB) no gráfico 1, observa-se que passivo líquido permanece, nos cinco trimestres do início de 2010 até março de 2011, estável ao redor de -33% do PIB. Observe-se que o aumento do passivo externo, que atingiu 63,6% do PIB em março de 2011, embora permanecendo abaixo do percentual pré-crise, encontra-se próximo à média do período 2002 a 2011.
Gráfico 1 – Posição Internacional de Investimentos
% do PIB 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% I 2002 III I 2003 III I 2004 I 2005 PII-Ativos III III I 2006 I 2007 PII-Passivos III III I 2008 III I III I 2009 2010 PII-Líquido (eixo direito) III I 2011 % do PIB -15% -20% -25% -30% -35% -40% -45% -50% -55%

Dentre esses passivos, conforme gráfico 2, destaquem-se o Investimentos Estrangeiros Diretos (IED) e as ações, cada qual correspondendo a aproximadamente um terço do passivo total. Ressalte-se a relativa estabilidade do IED em relação ao PIB, média de 23% nos oito últimos trimestres, enquanto o investimento estrangeiro em ações – principal componente dos investimentos em portfólio – se multiplicou na última década, mesmo como proporção do PIB, e apresentou volatilidade muito mais evidenciada. Por fim, cabe mencionar a diminuição dos empréstimos no passivo externo total, de 16,4% do PIB, em dezembro de 2001, para mínimo de 5% do PIB no primeiro trimestre de 2010,
Gráfico 2 – Posição Internacional de Investimentos – Passivos
% do PIB

35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I…II III IV I… Portfólio Empréstimos IED

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recuperando-se para 6,9% do PIB em março de 2001, quando equivaleu a 10,8% do passivo2. Esses fluxos de capitais têm permitido ao país o confortável financiamento do déficit em transações correntes após a superação da crise financeira internacional, com excedente de financiamento – fluxos de capitais menos o déficit em transações correntes – atingindo 3,6% do PIB em 2010 e 5% do PIB nos primeiros cinco meses deste ano, conforme gráfico 3.
Gráfico 3 – Financiamento do balanço de pagamentos Fluxos acumulados em doze meses
% do PIB 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5%

Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Fluxos de capitais Transações correntes Excedente de financiamento

Esse desempenho, indispensável para o fortalecimento das reservas internacionais, principal linha de defesa do país contra crises financeiras externas, também tem parcialmente servido como funding para a expansão do crédito doméstico. Essa característica dos fluxos recentes gera impactos tanto do ponto de vista prudencial, pois contribui para a expansão do crédito a taxas superiores ao recomendável e pode causar desequilíbrios patrimoniais em empresas não-financeiras dada sua exposição à variação cambial, quanto do ponto de vista do aumento da demanda agregada, tendo os fluxos externos, neste caso, potencial impacto inflacionário. O gráfico 4 desagrega os fluxos de capitais permitindo constatar recuperação tanto em empréstimos e portfólio quanto no IED. Neste ano, no entanto, nota-se decréscimo dos fluxos em ações e em títulos de renda fixa negociados no país. Nos doze meses terminados em maio, os ingressos líquidos de IED totalizaram 2,9% do PIB, enquanto os empréstimos atingiram 2,5% do PIB,
2/ Neste boxe, os fluxos de capitais são definidos como a soma dos fluxos líquidos do balanço de pagamentos (ou dos estoques, em se tratando da PII) relativos às rubricas IED, portfólio (considerados os investimentos em ações e em títulos de renda fixa negociados no país), e empréstimos diretos (incluindo títulos de dívida externa exclusive os Bônus da República).

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Em outubro de 2009. Já antes do agravamento da crise internacional com a falência do Lehman Brothers. em ações negociadas no país. A continuidade dos ingressos significativos gerou novo conjunto de medidas no último trimestre de 2010. gerando excedente de financiamento externo. em 4 de outubro.5% do PIB e 0. foi aplicado IOF de 2% sobre ingressos em renda fixa e. emissões de títulos no exterior e empréstimos intercompanhia – cujo prazo médio fosse inferior a 90 dias foi instituído IOF à alíquota de 5.composto por 1. nos termos da Resolução CMN nº 3. Os impactos dessas medidas foram mais intensos nos fluxos para renda fixa. Gráfico 4 – Fluxos de capitais – Acumulados em doze meses % do PIB 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai Set Jan Mai 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 IED Portfólio Empréstimos Nesse cenário de expressivo crescimento dos fluxos de capitais para o Brasil. foi também imposto IOF de 6% na constituição de garantias em negociações em bolsa ou mercados futuros.844. o governo brasileiro impôs Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) de 1.9% do PIB. adotada em março de 2008. que após 68 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Nas captações de empréstimos externos – que incluem. O IOF para ingressos em renda fixa foi elevado para 4%. o investimento estrangeiro em ações e em títulos de renda fixa no país somou 1. buscando moderar seu montante e alterar seu perfil. com a plena recuperação brasileira e o retorno dos capitais estrangeiros. para 6% em 18 de outubro.38%.6% do PIB em operações de longo prazo e 0. respectivamente. Em medida correlata. e.3% do PIB. A medida.5% nos ingressos de investimentos estrangeiros em renda fixa no país. No período. de curto prazo. adicionalmente. foram adotadas medidas para regular esses ingressos. em todas as modalidades. foi revista em outubro daquele ano.

o balanço de pagamentos sempre considera como curto prazo as operações até 360 dias. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 69 . há ajustes na definição de curto prazo. para 720 dias. os ingressos decorrentes de empréstimos externos passaram a ser taxados à alíquota de 6%. os fluxos líquidos de empréstimos atingiram US$19.8 bilhões no longo prazo. Assim. ampliando os ingressos líquidos de longo prazo sem. As evidências até agora. para o aumento dos investimentos no país e para a manutenção das condições de acesso de residentes ao mercado internacional. necessárias para o financiamento do déficit em transações correntes. fontes de financiamento externo como os investimentos diretos. deixar de representar redução nas captações totais de empréstimos externos. Parte dessas captações teve seu prazo alongado. bem como a alíquota incidente nessas operações.5 bilhão de janeiro a outubro de 2010. para 720 dias. até maio deste ano.3 bilhões. Inicialmente elevada de 90 dias para 360 dias e. perfazendo média mensal líquida de US$3.1 bilhões no curto prazo e ingressos líquidos de US$13. com as demais sendo registradas no longo prazo. no entanto. em seguida. Enquanto na primeira. o que implica saídas líquidas de empréstimos de curto prazo com consequente redução da dívida externa de curto prazo e melhora no perfil do endividamento externo do país. média mensal de US$6. fundamentadas nas estatísticas acima apresentadas.6 bilhões em operações de curto prazo3. No bimestre abril e maio. no primeiro trimestre do ano.3 bilhões. posteriormente. compostos por US$9. passando de 90 dias para 360 dias e. Em seguida. no entanto.4 bilhões. apontam para efeitos concretos e quantificáveis das medidas sobre investimentos estrangeiros em renda fixa e nas contratações de empréstimos externos. As medidas preservam. as operações de empréstimos com prazos mais longos e aquelas vinculadas ao comércio exterior. apresentaram saídas líquidas médias mensais de US$135 milhões nos setes meses seguintes. O impacto imediato dessa medida foi a eliminação de novas captações abaixo dos prazos estabelecidos. houve saídas líquidas de US$7. 3/ Aqui há uma diferença conceitual entre as normas que regulamentam o IOF e as estatísticas do balanço de pagamentos. em março de 2011.registrarem ingressos líquidos médios mensais de US$1. a definição do prazo médio de empréstimos no exterior para fins de cobrança de IOF foi ampliada.7 bilhões em operações de longo prazo e US$9.

que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio. em patamares semelhantes aos observadores em passado recente. denominado cenário de mercado. e a trajetória de juros coletada pelo Gerin. são apresentadas as projeções de inflação para os anos fechados de 2011 e de 2012. no horizonte relevante. utiliza as trajetórias para a taxa Selic e para a taxa de câmbio que constam da pesquisa realizada pelo Gerin do Banco Central com analistas independentes.25% a. É importante ressaltar que esses cenários servem apenas para balizar as decisões de política monetária. O primeiro. As previsões de inflação dependem não apenas das hipóteses sobre taxas de juros e de câmbio. As projeções de inflação e de crescimento do PIB divulgadas neste Relatório não são pontuais. e suas hipóteses não constituem e nem devem ser vistas como previsões do Copom sobre o comportamento futuro das taxas de juros e de câmbio. em 7 e 8 de junho. e que a taxa de câmbio permanecerá em R$1. O capítulo também apresenta análise das perspectivas para a inflação até o segundo trimestre de 2013 e para o crescimento do PIB até o final de 2011. mas também de um conjunto de pressupostos sobre o comportamento de variáveis exógenas.60/US$.a. denominado cenário alternativo.. Elas explicitam intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza presente até a supracitada data de corte. As projeções para a inflação são apresentadas em dois cenários principais. Para um terceiro cenário. O conjunto de hipóteses considerado mais provável pelo Junho 2011 | Relatório de Inflação | 71 . Deve-se observar que as previsões aqui divulgadas utilizam o conjunto de informações disponível até a data de corte de 10 de junho de 2011. valor decidido pelo Copom em sua última reunião. supõe que a taxa Selic será mantida inalterada durante o horizonte de previsão em 12. em março de 2011. denominado cenário de referência. O segundo cenário.Perspectivas para a inflação 6 Este capítulo do Relatório de Inflação apresenta a avaliação feita pelo Copom sobre o comportamento da economia brasileira e do cenário internacional desde a divulgação do último Relatório.

a inflação do setor de serviços vem se mantendo sistematicamente em patamar superior à dos preços livres. as três medidas de núcleo de inflação calculadas pelo Banco Central mostraram aumento no acumulado em doze meses e se encontram acima da meta para a inflação. 6. que havia se deslocado de 4.38% em dezembro de 2009 e havia avançado para 5.71%. o Copom procura dar maior transparência às decisões de política monetária. acima da observada em igual período de 2010. O núcleo por exclusão (IPCA-EX).73% em dezembro de 2009 e havia avançado para 5. a média da variação mensal dos três 72 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .79% no acumulado até maio de 2010). a variação acumulada em doze meses nos preços administrados. Assim como a inflação plena.p.54% em doze meses até maio (ante 6.55% em maio. a inflação acumulada em doze meses alcançou 6.80%.63% em dezembro de 2010. contribuindo para sua eficácia no controle da inflação. 0. mas a dinâmica dos administrados por contratos e monitorados (“monitorados”) foi menos favorável do que a verificada em 2010. a variação do núcleo de médias aparadas com suavização (IPCA-MS). De modo similar.31% em 2009. atingiu 6. O aumento da inflação nos últimos doze meses foi determinado principalmente pela variação nos preços livres. alcançou 5.45% em dezembro de 2010. que atingira 4. a variação do IPCA alcançou 3. e os preços livres 6. De fato. após alcançar 4. que vinha contribuindo de forma mais favorável para a dinâmica inflacionária. destaca-se tanto a variação dos preços dos itens não comercializáveis (7.96%). se posiciona acima do valor central da meta para a inflação desde março de 2011.1 Determinantes da Inflação A inflação. e atingiu 8. Por sua vez. No conjunto dos preços livres. quanto a dos preços dos itens comercializáveis (5. que é seu objetivo precípuo. Nos cinco primeiros meses de 2011.86% em maio. deslocou-se para 5.68% em maio. Ao expô-las. Em maio.Copom é utilizado para construir os cenários a que o Comitê atribui maior peso na tomada de decisão sobre a taxa de juros. a inflação medida pelo núcleo de dupla ponderação (IPCADP).30% em maio. Por sua vez.62% em dezembro de 2010. variação de 5.73% em dezembro de 2009 para 5. aumentou para 6.62 p. Assim.53%). em doze meses até maio.91% em 2010. Evidenciando o dinamismo da demanda doméstica.96%. os preços monitorados acumularam. que atingira 4. medida pela variação do IPCA.

Também a variação acumulada do INCC apresentou elevação nos últimos dois meses.51% e 21. ante 0. No primeiro trimestre deste ano. ficando abaixo dos 5. e os de produtos industriais de 9.4% quando comparado ao primeiro trimestre de 2010.5% em Junho 2011 | Relatório de Inflação | 73 .01% (maio). Por origem e para os mesmos períodos. o IGP-DI acumulou 3. acima dos 60. após forte redução em 2009 (-1. Nos últimos dois meses. o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre a inflação para os consumidores dependerão das condições atuais e prospectivas da demanda e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação.10% em março. atingiu 11.43% ante 9. outro componente do IGP-DI.08%. acumulando alta de 10.37% em maio. cuja variação em doze meses foi de 13. O patamar elevado de variação do índice advém. a inflação acumulada em doze meses atingiu 5.05% em abril e 6. bem como para os impostos sobre produto e. a inflação acumulada em doze meses. do seu principal componente. 6.14% em maio de 2011. Conforme destacado em Relatórios anteriores.28%. uma evidência de disseminação da alta dos preços.núcleos ficou relativamente estável. após ligeira queda no primeiro trimestre de 2011.60% registrado em abril.34% e de 6.84% em abril. situando-se em 0. Segundo o Índice de Preços ao Consumidor (IPC-DI). e de 9. Embora tenha havido recuo com relação ao índice de janeiro deste ano (69. Apesar da redução na margem.84% em maio.28% em abril e 10.59%. Já a taxa de crescimento acumulada em doze meses continuou em trajetória de moderação.27%).94% registrados em maio de 2010.52% em maio.12% registrados no mesmo período de 2010. O IBC-Br incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia. que era de 7. as variações no IGP-DI foram de 0. a inflação acumulada em doze meses permaneceu em patamar elevado. Segundo esse índice. o índice acumulou crescimento de 1.10% em 2008). deslocando-se para 6.85%.30% em 2010. A inflação mais ampla. Entre janeiro e maio. aumentou para 7. portanto. o índice de difusão situa-se ainda em patamar elevado. basicamente. medida pela variação do IGP-DI.3% em relação ao trimestre anterior e de 4.30% em maio.33% em abril e para 8.86% em março. O índice de difusão do IPCA situou-se em 64. os preços de produtos agropecuários apresentaram variação acumulada de 25. na direção de níveis mais sustentáveis a longo prazo. constitui importante indicador coincidente da atividade econômica.50% (abril) e de 0. o IPA-DI.

com ajuste sazonal calculado pela FGV.1%. Segundo os dados da CNI.4% em maio. De fato. foi 1.4% em abril ante 6. a de bens de consumo semiduráveis e não duráveis de 0. ante abril.2%.1%. Entre as categorias de uso.7% em fevereiro. na mesma base de comparação. resultado da expansão recente da atividade econômica.1% em março – mês em que atingiu novo recorde histórico – e 1. houve retração de 2.1% medido no período de janeiro a março. e a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis 0. cujo impacto não foi totalmente compensado pela maturação dos investimentos.9% em março e 8. Cabe ressaltar que o crescimento do indicador de atividade na indústria de bens de capital atingiu 13. o Nuci atingiu 82.4% em maio.1%. Na comparação com dezembro de 2008.0% em abril e recuar 1. a de bens intermediários cresceu 0. ficou 0. em maio. As taxas de utilização da capacidade instalada mostram certa estabilidade. quando a produção industrial registrou o nível mais baixo durante a crise de 2008/2009.9% em março. sendo essa a maior expansão entre as categorias de uso. O ICS.7% no acumulado em doze meses até abril.março ante 7.1% acima do valor observado em maio de 2010 e 0. manteve-se inalterado em 84. o avanço até abril foi de 25.3% no período de fevereiro a abril. a maior variação acumulada no ano até abril (na comparação com o mesmo período de 2010) veio da produção de bens de capital (6. fator relevante para a sustentabilidade do novo ciclo de expansão pós-crise de 2008/2009. A taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em 0. na margem. em patamares elevados. a produção de bens de capital. da FGV. 1. dessazonalizados pelo Banco Central. inferior ao 1. A produção industrial recuou 2. O volume de produção também apresentou redução no ritmo de expansão acumulado em doze meses.7% em relação ao índice médio de 2010. a produção de bens de consumo duráveis teve expansão de 2. o Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação.0% superior à registrada entre janeiro e março. Já no caso de bens de consumo duráveis. após avançar 1. O nível desse indicador.9% em fevereiro.1% em abril na comparação mensal.1%. Isso evidencia a robustez do investimento. no trimestre de fevereiro a abril de 2011. com alta de 5. e a de bens intermediários cresceu 1. de acordo com a série dessazonalizada. Considerando a média móvel trimestral. recuou. No mesmo período. após avançar 3.8% registrados em dezembro.1% 74 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .2%). de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE.3%.4%.

cujas taxas de crescimento são menos voláteis. após a recuperação pós-crise de 2008/2009. o volume de vendas no comércio ampliado apresentou crescimento de 11. na mesma base de comparação. em relação ao mesmo período do ano anterior. em ritmo mais condizente com taxas de crescimento avaliadas como sustentáveis em longo prazo. na série com ajuste sazonal essa fração aumentou para 4.4 em abril. cresceu 1. ainda que em menor ritmo. Segundo dados dessazonalizados pelo IBGE. O dinamismo do comércio se refletiu.7% em maio.2% no primeiro trimestre de 2011. o crescimento da absorção de bens de capital situava-se em 20. no período de doze meses encerrados em abril em relação aos doze meses anteriores. A economia brasileira expandiu 4.5% (até março) do IBC-Br. Notese que essa taxa é consideravelmente superior à taxa de expansão da produção industrial (5. Diferentemente da produção industrial. Sob a ótica da produção. Sobre expansão da capacidade. note-se que. Em abril.1% no primeiro Junho 2011 | Relatório de Inflação | 75 . livre de influências sazonais.8% no quarto trimestre de 2010.7% e 5.5 em março para 100. mas recuou para 98. do crédito e pela confiança dos consumidores. em relação ao mesmo trimestre do ano anterior. que acumulou alta de 38. o volume de vendas no comércio ampliado ainda apresenta crescimento significativo.8% em relação ao mesmo mês do ano anterior.2% dos respondentes caracterizavam seu nível de estoque como sendo excessivo.3% no primeiro trimestre deste ano.9% e o da produção de insumos para a construção civil em 7. o comércio deve continuar a ser beneficiado pelo crescimento da massa salarial real. pela expansão. com a taxa acumulada em doze meses se posicionando em 10. embora esse quadro tenda a se alterar.6% observados em março.2%. na comparação com o trimestre imediatamente anterior. O indicador de nível de estoques da Sondagem Conjuntural da Indústria de Transformação da FGV. ainda que com certa moderação. bem como à do crescimento de 6. Enquanto nos meses de março e abril.4% no terceiro e 0.4% até abril). 4. por exemplo.9%. Para os próximos trimestres.9% no quantum no primeiro quadrimestre de 2011. pelas transferências governamentais. há evidências de que a acomodação da atividade industrial ainda não teve correspondência no comércio. o PIB cresceu 1.0% no terceiro e quarto trimestres de 2010. na importação de bens de consumo duráveis. O comportamento do PIB indica que a economia brasileira se encontra em novo ciclo de expansão.em abril. avançou de 99. após ter crescido 0. o setor de serviços. após ter crescido 6.4 em maio de 2011. ante 82. Dessa forma.

3% no mesmo período de comparação.7% no quarto trimestre de 2010.2% das exportações.5%.2% no trimestre anterior. Adicionalmente. com destaque para o aumento nas vendas nos segmentos de equipamento e material para escritório. quando comparada à do consumo. que inclui segmentos mais sensíveis às condições de crédito. Sob a ótica da demanda.5% no acumulado em doze meses até abril. do emprego e da renda. partes e peças. como no caso do setor de petróleo (pré-sal) e de infraestrutura.1% e 0. ante queda de 0.7% e 2. Em suma.2%. após ter crescido 2. A produção agropecuária cresceu 3.trimestre de 2011 em relação ao trimestre anterior. O consumo das famílias – componente mais importante da demanda agregada – cresceu 0. como pelas de veículos e motos. segundo o IBGE. ante crescimento de 0.4% nos dois últimos trimestres de 2010. a demanda doméstica. Apesar da menor participação na demanda agregada.8% entre janeiro e março de 2011. Por sua vez. a perspectiva de novos investimentos de larga escala. a FBCF cresceu 1. tem sido o principal fator de sustentação da atividade. impulsionado tanto pelas vendas de materiais de construção. também apresentou desempenho robusto no período. na comparação com o trimestre anterior e segundo dados dessazonalizados pelo IBGE. o comércio varejista ampliado. As vendas reais do comércio varejista cresceram 9.6%. a taxa de crescimento da FBCF acumulada nos últimos quatro trimestres atingiu 17. segundo dados dessazonalizados pelo IBGE – nona expansão consecutiva.9% e 0. Por sua vez.0%. respectivamente. 76 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .6%) e de móveis e eletrodomésticos (17. o consumo do governo apresentou elevação de 0. Assim. com redução de 1. após ter crescido 1. após crescimento de 9. impulsionada pela expansão do crédito.3%.6% das importações e de 3. o elevado crescimento do investimento tem contribuído para a sustentação da atividade econômica no período pós-crise. favorece as expectativas dos agentes econômicos de que se verifique continuidade de elevadas taxas de expansão da FBCF. embora em ritmo mais moderado. respectivamente.4% até março e fevereiro. O setor externo contribuiu negativamente para o crescimento do PIB do primeiro trimestre de 2011.6% no primeiro trimestre de 2011. e deve continuar evoluindo favoravelmente nos próximos trimestres.3% nos dois últimos trimestres de 2010. 2. cuja expansão alcançou 10.1%). após ter contraído 0. coordenados pelo setor público. informática e comunicação (17. que registraram crescimento de 14.5% e de 10.2% no primeiro trimestre de 2011. e a indústria.

em 2011. De modo geral. e totalizou R$957. Na série sem ajuste sazonal. O volume total de crédito às pessoas jurídicas cresceu 20. na comparação com mesmo mês de 2010.p. e atingiu a mínima histórica de 6%.8 milhões em abril de 2010. em abril. os indicadores de inadimplência têm se mantido em patamares compatíveis com a fase do ciclo. a geração de postos continua se expandindo. Além do aumento da massa salarial.3%. Apesar desse comportamento. o rendimento médio real habitualmente recebido pela população ocupada aumentou 1.9 p. em abril.8%. A expansão do Junho 2011 | Relatório de Inflação | 77 . assim. A taxa de desemprego. Segundo dados divulgados pelo MTE. No mesmo período. a participação do saldo em atraso superior a 90 dias sobre o saldo total de crédito com recursos livres e referenciais para taxas de juros passou de 5. Ainda de acordo com o IBGE. No que se refere à evolução do emprego formal celetista. após quedas intensas ao final de 2008 e no início de 2009. O saldo de crédito às pessoas físicas com recursos livres cresceu 18. em relação ao mesmo mês de 2010. O número total de pessoas ocupadas nas seis regiões atingiu 22.1%. recuou nos últimos anos. a disponibilidade de crédito para as famílias – em grande parte determinada pela estabilidade macroeconômica e por avanços institucionais conquistados nos últimos anos – constituiu elemento importante para a sustentação do crescimento do consumo das famílias. na série dessazonalizada.4% – queda de 0. no crédito a pessoas físicas. em relação ao mesmo mês de 2010. as condições de crédito retornaram a padrões mais favoráveis e.4% em abril de 2011. em relação ao mesmo mês do ano anterior. o crédito habitacional. ficou em 6. em parte devido à adoção de medidas macroprudenciais e ao processo de ajuste das condições monetárias. consideradas operações com recursos livres e direcionados. com redução na taxa de desocupação nas seis regiões pesquisadas.3 bilhões. Após serem adversamente afetadas pela crise de 2008/2009.9% em abril de 2011. cujas operações são baseadas principalmente em recursos direcionados. na comparação com mesmo mês de 2010. De fato. observa-se moderação. ante 21. impulsionaram o volume de financiamento.O mercado de trabalho tem desempenhado papel importante no atual ciclo da economia.2% em abril de 2011.1% em abril de 2010 para 4. Dessa forma.97 milhão de postos de trabalho entre maio de 2010 e abril de 2011. foram criados 1. medida pela taxa de desocupação no total das seis regiões metropolitanas abrangidas pela pesquisa mensal do IBGE.3 milhões em abril de 2011. a massa salarial real expandiu 4. registrou crescimento de 48.

O déficit em transações correntes. também as relativas aos efeitos do nível elevado 78 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Esse resultado adveio de exportações de US$224. No que se refere ao setor externo. tem contribuído para o crescimento. Nesse período.93% do PIB.4 bilhões em abril de 2011 – incremento de 23.9 bilhões em abril de 2011.1 bilhões no acumulado de janeiro a maio de 2011 (R$11. os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$63.4 bilhões e importações de US$201. O preço médio das importações variou 7. do quantum exportado. equivalente a 2.25% do PIB. acumulado em doze meses. alcançaram apenas R$2 bilhões no mesmo período de 2011. alcançando US$23.0%. refletindo.3 bilhões no mesmo período de 2010). após atingirem R$10. respectivamente.5%. Em relação ao mercado de capitais. cujo montante somou R$364. em relação ao período de doze meses encerrado em maio de 2010. em grande parte.0 bilhões no mesmo período. no período de doze meses encerrado em abril de 2011.1% em doze meses acumulados até abril.3% em relação ao mesmo período de 2010. Um componente importante desse déficit tem sido as remessas de lucros e dividendos. ainda modesto. o que representa variações de 32. apesar de lenta e assimétrica. No mesmo período. os lançamentos de debêntures. que acumularam US$33. em parte. o dinamismo da demanda doméstica. aumentaram as preocupações com dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade de desaceleração da atividade econômica na China. passou de US$50.0% nesse período.crédito foi favorecida pelos empréstimos e financiamentos com recursos do sistema BNDES. o quantum exportado registrou alta de 7. alimentadas por extraordinários níveis de liquidez global e por incertezas crescentes quanto à recuperação da atividade mundial. o volume de emissões primárias de ações registradas na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) atingiu R$10. o preço médio das exportações se elevou em 24. A retomada da demanda externa. a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde a divulgação do último Relatório. Em particular.3% e 36.7% em relação aos doze meses imediatamente anteriores. Por sua vez. superando a necessidade de financiamento externo. Nos mercados financeiros internacionais.0 bilhões em março para US$48. equivalente a 2.3 bilhões.3 bilhões no acumulado de janeiro a maio de 2010.7 bilhões em doze meses até abril de 2011. De fato. Por sua vez. Já o quantum importado aumentou 28. o saldo acumulado da balança comercial em doze meses seguiu trajetória de crescimento desde o último Relatório.2 bilhões em maio de 2011.

No que se refere à política monetária. do Peru e da Rússia. destacou-se a continuação das elevações das taxas de juros pelos bancos centrais do Chile. calculado pela Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação (FAO) registrou queda de 2. as economias maduras continuaram com posturas excessivamente acomodatícias. percepção que tem recentemente se alterado. destaque-se que o processo de elevação no preço da commodity era consistente com um quadro de fortalecimento da demanda global. e recuos da atividade em países da periferia. do norte da África.dos preços do petróleo sobre economias desenvolvidas. Desde a divulgação do último Relatório. com forte ritmo de expansão na Alemanha. com um impasse importante entre os principais países produtores sobre a adequação da oferta à demanda. no período recente. bem como novos aumentos dos requerimentos de depósitos compulsórios no caso da China. de certa forma. A mudança de percepção sobre a consolidação da recuperação global reflete de modo importante a visão sobre a economia americana. Nos mercados emergentes. da Colômbia. Entre as demais commodities. nos preços internacionais dos alimentos desde a divulgação do último Relatório. a alta tenha sido impulsionada pela elevada instabilidade política em alguns países do Oriente Médio e. em níveis elevados. somando-se aos efeitos decorrentes da fragilidade do mercado de trabalho. Cabe notar que a influência dos preços internacionais do petróleo sobre a inflação doméstica não se transmite exclusivamente por intermédio do preço local da gasolina.2% nos últimos Junho 2011 | Relatório de Inflação | 79 . Embora tenha havido alguma aceleração nos índices de inflação plena ao consumidor nos países do G3 (Estados Unidos. por exemplo. mas também via cadeia produtiva do setor petroquímico e pelo canal de expectativas. As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro ainda se mostram assimétricas. da Índia. as pressões inflacionárias têm se generalizado. O índice de preços de alimentos. os núcleos continuam em níveis relativamente moderados. em geral. observou-se relativa estabilidade. O preço do petróleo do tipo Brent permaneceu. Embora. cuja demanda doméstica parece ter sido impactada pela elevação dos preços do petróleo. Zona do Euro e Japão). em patamares superiores a US$110 o barril. A respeito do ritmo da atividade econômica global. consolida-se a perspectiva de recuperação menos rápida do que antecipado. especialmente. principalmente sobre a atividade. prevalecendo o entendimento de que haverá forte assimetria entre os países no que se refere ao ritmo de crescimento. da China.

60 <7. depois de atingir novo recorde na segunda semana de abril.5 4. Na data de corte de 10 de junho.2.3 – Evolução das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2011 6. desde a divulgação do último Relatório. como ilustra o Gráfico 6. De modo geral. em 5. encontram-se evidências de que há heterogeneidade na visão dos agentes sobre o cenário prospectivo para a inflação.Gráfico 6.1 – Evolução das expectativas de mercado e das metas referentes à inflação doze meses à frente 6. A mediana das expectativas dos analistas de mercado para a taxa de crescimento do PIB em 2011 recuou desde a divulgação do último Relatório.13%.0 4. 6. aponta significativo grau de dispersão das informações. e aumento para 2012. em contexto de volatilidade nos mercados financeiros e de moedas. Para 2012. Dessa forma. em 6.0 Out 2010 Nov Dez Bancos Demais Jan 2011 Mar Abr Mai AMs Mediana Jun 80 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . o índice acumulava redução de 0.82% para 6. que sugerem comportamentos diferenciados entre os grupos.5 Out 2010 Nov Dez Bancos Demais % Jan 2011 Mar Abr AMs Mediana Mai Jun Gráfico 6. em 2011.5 Ago 2009 três meses. no caso específico do Brasil.5 % 5. em 2012. A evidência internacional sobre análises de pesquisas de expectativas. Out Dez Fev 2010 Abr Jun Meta Ago Out Dez Fev 2011 Abr Jun Gerin Gráfico 6. e.3 e 6. De fato.5 2. 5.17% e 6. para cada segmento. a mediana das expectativas para a inflação.4.80% para 5. de modo geral. houve redução da dispersão em torno das medidas de tendência central das expectativas de inflação para 2011. A dispersão das expectativas de inflação doze meses à frente mostrou redução no período. consultorias e outras) –. respectivamente. conforme os Gráficos 6.00% e 5.20 <6. Já a inflação projetada para os próximos doze meses reduziu-se de 5. e demais instituições para 2011 se encontravam.5 6. ao se reagrupar as instituições participantes da pesquisa conduzida pelo Gerin em três segmentos – bancos. foram construídas séries de medianas das respectivas expectativas para a inflação. divulgado pela CRB. tem apresentado certa moderação na margem. ante 5.00 <7.4% em três meses e alta de 35.62% no Relatório de março.02%.40 11/mar/11 Gráfico 6. 5. deslocou-se de 5.96% em 10 de junho. Nesse período. tanto quando trata de expectativas de consumidores como quando trata de analistas profissionais. ao passar de 4. Na data de corte de 10 de junho. as medianas das expectativas de bancos.44% para 0.17%. Já o índice de preços baseado em vinte e duas commodities. O comportamento dos preços de commodities e de ativos continua envolto em elevada incerteza.80 10/jun/11 <6.5 5.23%.00%. passando de 0.00% e 4.00%.4 – Evolução das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2012 5. de 4.40% e 5. 6.10% em 11 de março de 2011 para 3.68%.2 – Dispersão das expectativas de inflação para 2011 Frequência relativa % 40 30 20 10 0 <5.5 % 5. gestoras de recursos (ou asset managers – AMs) e demais instituições (setor real.35% para 5.40 <5.2% em doze meses.71%. AMs.67% no último Relatório.00 <5.5 3. distribuidoras/corretoras.19%.1% no período de doze meses encerrado em maio de 2011. frente à alta de 37. segundo a mesma ordem.0 4.39%.5 4.0 5. ante 4.

da atividade econômica. compõem o cenário principal com base no qual o Comitê toma decisões. Desde a divulgação do Relatório de março de 2011. esse risco arrefeceu. É plausível afirmar que. desde o último Relatório. o cenário prospectivo contempla moderação no ritmo de recuperação da atividade econômica global e na dinâmica dos preços das commodities. inclusive petróleo. De fato. Em linhas gerais. De fato. embora a perspectiva para a evolução dos preços das commodities nos mercados internacionais. as evidências sugerem que há estreita relação entre a aceleração de preços no atacado Junho 2011 | Relatório de Inflação | 81 . Por outro lado. o principal risco inflacionário ainda advém do comportamento dos preços das commodities. nesse período aumentou a aversão ao risco nos mercados financeiros internacionais.2 Cenário principal: riscos associados e implementação da política monetária O Copom trabalha com um conjunto de hipóteses sobre o comportamento das principais variáveis macroeconômicas. bem como os riscos a eles associados. Esse conjunto de pressupostos. em ritmo ainda incerto. do lado externo. em ambiente de moderação. embora as projeções de inflação ainda indiquem dinâmica para a inflação menos benigna do que a constante do último Relatório de Inflação. ainda se apresente envolta em incerteza. No âmbito externo. o menor otimismo quanto ao ritmo de crescimento da economia mundial contribuiu para interromper a escalada dos preços das commodities e para reduzir a possibilidade de ocorrência de nova rodada de aumentos significativos – a exemplo da verificada no final do ano passado e no início deste ano.6. o balanço de riscos mostra sinais mais favoráveis para o cenário prospectivo. Do lado interno. neste segundo trimestre. consolida-se a visão de que são reduzidas as chances de haver nova rodada de ações monetárias não convencionais – as quais têm sido vistas como elemento de apoio para a escalada recente dos preços das commodities nos mercados internacionais – e aumentaram as preocupações com a possibilidade de desaceleração da atividade econômica na China. O Copom avalia que a elevação de preços no atacado e a dos preços administrados – ambas impactadas direta e/ou indiretamente pelos preços das commodities – influenciaram desfavoravelmente a dinâmica da inflação ao consumidor nestes primeiros cinco meses. um desenvolvimento com repercussões baixistas sobre os preços de ativos domésticos.

entre outros fatores.8%. Em primeiro lugar. pela interrupção de importantes cadeias produtivas em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão em março deste ano. que. no último bimestre. Em relação à economia mundial. e em ritmo mais moderado do que o esperado quando da publicação do último Relatório. em casos específicos. com repercussões na dinâmica dos preços ao consumidor. o cenário central com o qual trabalha o Copom contempla hipótese de continuidade de recuperação da atividade. tem tido repercussão favorável sobre os índices de preços ao consumidor. grande parte do efeito direto da elevação dos preços das commodities já foi incorporada aos preços ao consumidor. é importante adicionar que pressões de custos de fatores não amparadas por ganhos de eficiência contribuem para reduzir a competitividade das empresas domésticas no mercado internacional de bens e de serviços. no primeiro trimestre deste ano. de seus eventuais repasses para os preços ao consumidor. porque reduzem a demanda nos mercados de insumos domésticos e. Apesar da moderação em abril e maio. assim. aliado ao fato de.nos meses finais de 2010 e iniciais de 2011 com a dos preços das commodities no mercado internacional. com assimetria ainda acentuada entre os blocos econômicos. o Copom pondera que o principal risco é de que o aumento da inflação nos últimos meses 82 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . porque competem com produtos produzidos domesticamente e. os preços no atacado de produtos agrícolas acumularam aumento de 25. sendo a parte remanescente dos impactos diretos e os impactos indiretos dela oriundos um risco presente para a inflação ao consumidor. em ambiente global no qual prevalece excesso historicamente elevado de capacidade ociosa. também foram relevantes para a dinâmica da inflação ao consumidor os efeitos diretos da concentração atípica de reajustes de preços administrados. ainda é significativa a elevação dos preços das commodities e dos preços no atacado registrada no acumulado em doze meses. A esse respeito. Essa avaliação é suportada. Do lado interno.3% de setembro de 2010 a maio de 2011. O Copom entende que as compras de produtos externos tendem a continuar a arrefecer as pressões inflacionárias domésticas por meio de dois canais. mostram sinais de reversão. Esse movimento. Em particular. Em segundo lugar. dessa forma. contribuem para o arrefecimento de pressões de custos e.6% entre agosto de 2010 e março de 2011. por conseguinte. com o grupo alimentação e bebidas do IPCA aumentando 10. os preços no atacado de produtos agrícolas terem recuado 3. Dessa forma. impõem maior disciplina aos formadores de preços. Em outra perspectiva.

os aumentos previstos para o salário mínimo nos próximos anos podem impactar direta e/ou indiretamente a dinâmica dos preços ao consumidor. evidencia que moderação Junho 2011 | Relatório de Inflação | 83 . no que é respaldada pela experiência internacional. haverá concentração de negociações salariais importantes no segundo semestre. cumpre registrar que a teoria. embora ainda se encontre em nível inferior ao verificado antes da crise internacional.seja transmitido ao cenário prospectivo. esses aumentos salariais tendem a ser repassados aos preços ao consumidor. o mercado se mostra aquecido. em parte explicada pela elevação das taxas de inflação nos últimos trimestres. Sobre o fator capital. quando a inflação acumulada em doze meses se encontrará em níveis próximos ao limite superior do intervalo de tolerância. a despeito de sinais bem incipientes de moderação. De fato. Um aspecto crucial em ciclos como o atual é a possibilidade de que o aquecimento no mercado de trabalho leve à concessão de aumentos reais dos salários em níveis não compatíveis com o crescimento da produtividade. Neste ponto. o que. O Copom avalia que um risco muito importante para a dinâmica dos preços ao consumidor advém da dinâmica dos salários. em contexto de estreita margem de ociosidade nos mercados de fatores – em especial no de trabalho – e de descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. não obstante as indicações de que a mesma tende a recuar a partir do último trimestre deste ano. na economia. de acordo com algumas evidências disponíveis. aparentemente tem ocorrido em certos setores. depois de crescer de forma vigorosa em 2010. O nível de emprego tem crescido de forma vigorosa e gerado as mais baixas taxas de desemprego desde o início do cálculo da série com a metodologia correntemente empregada (em março de 2002). depois de acentuado crescimento em 2009 e início de 2010. Considerando-se o acumulado em quatro trimestres. Esse risco pode se agravar pela presença. depois de acentuado recuo em função da crise de 2008/2009. mostra certa moderação. Ainda sobre o fator trabalho. Além disso. Em ambiente de demanda aquecida. de mecanismos que favorecem a persistência da inflação. O rendimento médio real. a taxa de investimento – proporção da FBCF em relação ao PIB – se recuperou de forma vigorosa. a taxa de investimento no primeiro trimestre de 2011 alcançou 18. A combinação do ritmo mais moderado de crescimento da demanda agregada e de recuperação dos investimentos tem se manifestado em valores relativamente estáveis para o Nuci industrial.5%.

no tempo. que contribuem para prolongar. quando a inflação acumulada em doze meses se posicionou acima da trajetória de metas. pelos sinais de que a expansão da oferta de crédito tende a persistir – embora em ritmo ainda mais moderado. De modo geral. que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em substancial crescimento dos salários. da expansão da demanda. sugerem informações preliminares sobre o ritmo de crescimento da economia no segundo trimestre. em uma perspectiva mais abrangente. Cabe adicionar.salarial constitui elemento-chave para a obtenção de um ambiente macroeconômico com estabilidade de preços. O Copom entende que há resistências importantes à queda da inflação no Brasil. assim. como elemento de sustentação da demanda. mas. mesmo que informais. Existem mecanismos regulares e quase automáticos de reajuste. em ritmo ainda incerto. Embora esteja em curso moderação. O Copom entende como relevantes os riscos derivados da persistência do descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Essa avaliação é sustentada. contribui para arrefecer pressões inflacionárias no curto prazo. reduzem a sensibilidade da inflação às flutuações da demanda. apesar dos sinais de que esse descompasso tende a diminuir. os mecanismos de indexação contribuem para elevar o “ponto de partida” da taxa de inflação em ciclos de moderação econômica e. mecanismos de indexação de preços. de jure e/ou de facto. pressões inflacionárias observadas no passado. O Copom avalia que o comportamento recente dos preços no atacado. as perspectivas para a evolução da atividade econômica doméstica seguem favoráveis. em virtude de ações macroprudenciais e de ações convencionais de política monetária recentemente adotadas – tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas e pelo fato de a confiança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados. entre outros. os riscos associados aos mecanismos de indexação tornam-se particularmente importantes em circunstâncias como a atual. ainda. As evidências indicam presença de defasagens 84 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . como. Nesse contexto. os preços no atacado permanecem como fator de risco para a inflação no médio prazo. ao conter o processo de desinflação da economia. o vigor mostrado pelo mercado de trabalho. Como indicado pela literatura e pela experiência internacional. a despeito de alguma acomodação na margem. potencializam os riscos para o cenário inflacionário prospectivo e elevam os custos da desinflação. inclusive. principalmente de produtos agrícolas.

por conseguinte. o Comitê avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre a inflação para os consumidores dependerão. Por outro lado. parcela dos efeitos de moderação dos preços ao produtor no bimestre abril/maio ainda estaria por ser transmitida aos preços ao consumidor. Para o Copom. O Copom entende que outra fonte de risco está no comportamento das expectativas de inflação. Embora reconheça que houve certa acomodação na dinâmica das expectativas de inflação coletadas pelo Gerin para 2011. tanto pelos potenciais impactos sobre a demanda agregada e. Importante destacar que o Comitê reafirma que seu cenário prospectivo central está condicionado à materialização das trajetórias com as quais trabalha para variáveis fiscais. desde o início deste ano. a dinâmica do mercado de crédito merece atenção.entre variações de preços no atacado (preços ao produtor) e seu eventual repasse para os preços ao consumidor – como detalhado no boxe “Repasse de Choques de Preços no Atacado para o Varejo” do Relatório de Inflação de março de 2010. como no acumulado em doze meses a variação dos preços no atacado ainda se encontra em patamar elevado. quanto por riscos macroprudenciais que dela podem se originar. solidificará a tendência de redução da razão dívida pública sobre produto. De qualquer maneira. conforme destacado em Relatórios anteriores. sobre a inflação. tornando sua dinâmica mais persistente. das condições atuais e prospectivas da demanda. entre outros fatores. O dinamismo do mercado de crédito tem Junho 2011 | Relatório de Inflação | 85 . haja vista a prática de indexação de importantes preços ao consumidor à variação dos índices gerais de preços. além de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta. o Comitê avalia que existe o risco de que os níveis elevados da inflação mensal e da acumulada em doze meses verificados desde o final de 2010 continuem a influenciar as expectativas de inflação. Dessa forma. No que se refere à política fiscal. o Copom avalia que a geração de superávits primários compatíveis com as hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de inflação apresentadas na próxima seção. da exposição de cada setor à competição externa e interna. tende a impactar negativamente a inflação ao consumidor em prazos mais longos. presumivelmente. A propósito. e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação. as quais reforçam a visão de que está em curso um processo de consolidação fiscal. importantes decisões de contenção do gasto governamental foram tomadas e executadas.

sendo que parte desses recursos tem sido canalizada para o mercado de crédito. combinada com as perspectivas favoráveis para a economia brasileira. as evidências apontam para moderação no processo de recuperação em que se encontram as economias do G3 e. contribui para ampliar o poder da política monetária no Brasil. a fragilidade observada em algumas economias maduras. após a introdução das iniciativas macroprudenciais. por cinco votos a favor e dois votos pelo aumento da taxa Selic em 0. se em excesso. e. A esse respeito. No âmbito interno. o que. entre outros fatores.determinado crescimento contínuo da relação crédito/PIB. Embora as incertezas elevadas e crescentes que cercam o cenário global e.00%. de 11. o Copom decidiu.75%. ações macroprudencias e.a. bem como causar distorções nos preços de ativos domésticos. considera oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar concessões de subsídios por intermédio de operações de crédito. A propósito. a entrada de capitais externos tende a enfraquecer o canal do crédito. e identifica riscos à concretização de um cenário em que a inflação convirja tempestivamente para o valor central da meta..50 p.p. Desde o último Relatório. Em relação ao quadro vigente no último Relatório. Em suma. o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a inflação mostra sinais mais favoráveis. Neste contexto. em outra perspectiva. elevar a meta para a taxa Selic. para 12. por unanimidade. principalmente. o Copom reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual.25% a. não permitam identificar com clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias recentes. no âmbito externo. Por outro lado. o cenário doméstico.00% para 12. tem determinado a entrada de intensos fluxos de recursos estrangeiros no Brasil. O Copom avalia que a moderação da expansão do mercado de crédito constitui elemento importante para que se concretize seu cenário central. ao suavizar sua contribuição para a contenção da demanda agregada. ações convencionais de política monetária recentemente implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à dinâmica dos preços. ainda revelam influência ambígua sobre o comportamento da inflação doméstica. 86 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . de 12.. Nesse sentido. em escala bem menor. prevalece a visão de que houve aumento na probabilidade de concretização da hipótese de moderação da expansão do mercado de crédito de um modo geral. informações disponíveis evidenciam alterações importantes tanto nos preços e prazos praticados quanto nas quantidades de recursos transacionados no mercado de crédito.

o cenário de referência pressupõe manutenção da taxa de câmbio constante no horizonte de previsão em R$1. – valor fixado na reunião do Copom de junho – ante R$1.3 Pressupostos e previsão de inflação De acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados. de variação de 2. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas.8% nos preços da eletricidade.0% considerada no último Relatório. como o crescimento da renda e a expansão do crédito. o Comitê entende que a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado continua sendo a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. considerados no Relatório de Inflação de março de 2011. as Junho 2011 | Relatório de Inflação | 87 . bem como a complexidade que envolve o ambiente internacional.60/US$. Para os demais. e ainda deverão contribuir para a expansão da atividade e. do conjunto dos preços administrados por contrato e monitorados. Considerando o balanço de riscos para a inflação.a. os das recentes ações macroprudenciais e. em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo. Além disso. Os itens para os quais se dispõe de mais informações foram projetados individualmente. de estabilidade nos preços do gás de bujão. 6. em 2011. em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das despesas do setor público.sem viés.25% a.0% nos preços da gasolina. com vistas a assegurar a convergência tempestiva da inflação para a trajetória de metas.9% nas tarifas de telefonia fixa. impulsos fiscais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres. os das ações convencionais de política monetária implementadas neste ano. contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas durante a crise financeira de 2008/2009. ante 4. para o acumulado de 2011. A demanda doméstica se apresenta robusta. Essa projeção baseia-se. e de 2.65/US$ e 11. para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares baixos. Aos efeitos desses estímulos. entretanto. respectivamente. nas reuniões de abril e junho. nas hipóteses de variação de 4. no cenário de referência. e levando-se em conta o conjunto de informações disponíveis até 10 de junho de 2011 (data de corte). é de 4.a. A projeção para a variação. e a meta para a taxa Selic em 12.6%. principalmente.75% a. consequentemente.

a.. no quarto trimestre de 2011 e de 2012.69/US$. entre outras variáveis.8 bilhões (cerca de 3. como hipótese de trabalho. Nesse cenário. as expectativas. Para o último trimestre de 2011. variações cambiais. respectivamente.a.50% a. conforme parâmetros constantes da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011.3%.72/US$.73% a. projetam taxa de câmbio média de R$1. 88 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . para 12. No que se refere à evolução da taxa Selic média.9 bilhões (cerca de 2. Além disso. para 2012..4% utilizada no Relatório de março de 2011.b. elevaram-se quando comparadas aos valores constantes do último Relatório. inclusive no que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo.9% do PIB).projeções baseiam-se em modelos de determinação endógena de preços administrados. e para 2013 encontra-se em 4.5% para o conjunto dos preços administrados por contratos e monitorados em 2011 e em 2012. de R$1.a. Adicionalmente. respectivamente. Cabe informar ainda que. admite-se. o cenário de mercado pressupõe variações de 4. foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.1% do PIB) em 2012. em relação à atual meta para a taxa Selic (12.33% a. Para o segundo trimestre de 2013.25% a. em comparação com os valores divulgados no Relatório de Inflação de março de 2011. passaram de R$1. em 2011. O cenário de mercado. para o último trimestre de 2012. superávit primário de R$139.42% a.75/ US$ para R$1. as projeções apresentadas neste Relatório pressupõem o cumprimento da meta de superávit primário de R$117.4%. que consideram componentes sazonais. conforme parâmetros constantes do Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012. Quanto à política fiscal. ante 4. as expectativas para a evolução da taxa de câmbio média se reduziram. Para o segundo trimestre de 2013. por sua vez.a. Essa trajetória para a taxa Selic é consistente com spreads para o swap pré-DI de 360 dias de 72 p. ante a de 4.3% considerada no último Relatório. a projeção de reajustes dos itens administrados por contrato e monitorados para 2012 é de 4.b. para o último trimestre de 2012.a. sem ajustes. deslocou-se de 11. incorpora dados da pesquisa realizada pelo Gerin com um conjunto significativo de instituições até a data de corte. as expectativas indicam taxa Selic média de 11. e de 4. e de -28 p. no conjunto das projeções.6% e de 4.60/US$ e. Para o último trimestre de 2011.70/US$ para R$1.5% para 2013. a taxa média manteve-se em 12.). e. De acordo com esses modelos. inflação de preços livres e inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP).

Com base nos pressupostos acima e utilizando o conjunto disponível de informações até a data de corte (10 de junho de 2011), foram construídas as projeções para a variação acumulada do IPCA em quatro trimestres, compatíveis com as trajetórias de juros e de câmbio que caracterizam os cenários de referência e de mercado.
Gráfico 6.5 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com juros constantes de 12,25% a.a. (cenário de referência) Leque de inflação
10 8 6 4 2 0 -2 II 2010 III IV I 2011 II III IV I 2012 II III IV I 2013 II %

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).

Tabela 6.1 – Inflação do IPCA, com juros constantes de 12,25% a.a. (Cenário de referência)
Intervalo de probabilidade 50% Período 30% 10% 2011 2 2011 3 2011 4 2012 1 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 6,5 6,2 5,1 4,3 3,6 3,6 3,7 3,6 3,2 6,6 6,4 5,4 4,6 4,0 4,0 4,1 4,1 3,7 6,7 6,6 5,6 4,9 4,4 4,4 4,6 4,5 4,1 6,7 6,7 5,9 5,2 4,7 4,8 4,9 4,9 4,6 6,8 6,9 6,1 5,5 5,1 5,2 5,4 5,4 5,0 6,8 7,1 6,4 5,8 5,5 5,6 5,8 5,8 5,5 Projeção central 6,7 6,7 5,8 5,1 4,6 4,6 4,8 4,7 4,4

A previsão central associada ao cenário de referência indica inflação de 5,8% em 2011, 0,2 p.p. maior do que a projetada no Relatório de março de 2011. Conforme o Gráfico 6.5, segundo o cenário de referência, a projeção para a inflação acumulada em doze meses se posiciona acima do valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo CMN até o primeiro trimestre de 2012, e se posiciona ao redor desse valor nos dois trimestres posteriores. De acordo com a Tabela 6.1, a projeção de inflação acumulada em doze meses parte de 6,7% no segundo trimestre de 2011, mantémse neste patamar no terceiro, recua no quarto e encerra o ano em 5,8%. Nesse cenário, a projeção para o primeiro trimestre de 2012 encontra-se em 5,1%, recua para 4,6% no segundo e terceiro trimestres, e encerra o ano em 4,8%. O recuo da projeção de inflação em 2012, em comparação a 2011, reflete, em parte, os efeitos das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro último e, principalmente, da elevação da taxa básica de juros determinada pelo Copom em suas quatro últimas reuniões. Ainda segundo o cenário de referência, no primeiro e segundo trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,7% e 4,4%, respectivamente. Cabe informar, ainda, que a probabilidade estimada de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerância da meta em 2011, segundo o cenário de referência, situa-se em 22%. Para 2012, essa probabilidade se encontra em torno de 14%. No cenário de mercado, a previsão de 5,8% para a inflação em 2011 é igual à associada ao cenário de referência e 0,2 p.p. maior do que o valor projetado no último Relatório. Conforme se pode inferir do Gráfico 6.6 e da Tabela 6.2, a projeção para a inflação acumulada em doze meses segue padrão semelhante ao observado no cenário de referência. No cenário de mercado, a projeção parte de 6,7% no segundo trimestre de 2011, desloca-se para 6,6% no terceiro trimestre, e encerra o ano em 5,8%. Para 2012, a projeção encontra-se em 5,1% no primeiro trimestre, passa para 4,6% e 4,7% no segundo e terceiro trimestres, respectivamente, encerrando o ano em 4,9%. Para o primeiro e segundo trimestres de 2013, a projeção se encontra em 4,9% e 4,5%, respectivamente.

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).

Gráfico 6.6 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para taxas de câmbio e de juros Leque de inflação
10 8 6 4 2 0 -2 II 2010 III IV I 2011 II III IV I 2012 II III IV I 2013 II %

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.).

Junho 2011

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Relatório de Inflação

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Tabela 6.2 – Projeção da inflação medida pelo IPCA, com 1/ expectativas de mercado para as taxas de câmbio e de juros
Intervalo de probabilidade 50% Período 30% 10% 2011 2 2011 3 2011 4 2012 1 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 6,5 6,2 5,2 4,4 3,6 3,6 3,7 3,4 2,9 6,6 6,4 5,4 4,7 4,1 4,1 4,2 4,1 3,6 6,7 6,6 5,6 4,9 4,5 4,5 4,7 4,6 4,2 6,7 6,7 5,9 5,2 4,8 4,9 5,1 5,1 4,8 6,8 6,9 6,1 5,5 5,2 5,3 5,6 5,7 5,4 6,8 7,1 6,3 5,8 5,6 5,8 6,2 6,3 6,1 Projeção central 6,7 6,6 5,8 5,1 4,6 4,7 4,9 4,9 4,5

Ainda no cenário de mercado, a probabilidade estimada de a inflação ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerância da meta em 2011 situa-se em 18%. Para 2012, essa probabilidade se encontra em torno de 20%. As trajetórias das projeções no cenário de referência e no de mercado se aproximam em 2011. Isso, em parte, decorre de o efeito decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias para a taxa de juros sobre a inflação se manifestar com defasagens. De fato, em 2012, as trajetórias gradualmente se afastam, haja vista que o efeito decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias para a taxa de juros, em certa medida, é menor do que o efeito decorrente da diferença entre as respectivas trajetórias de taxa de câmbio. De modo geral, as projeções para a inflação se elevaram em comparação aos números constantes do último Relatório, e se encontram acima do valor central da meta ao final de 2011 e 2012. A comparação das trajetórias apresentadas neste Relatório com as divulgadas no anterior – estas últimas constantes da Tabela 6.3 – mostra, para o cenário de referência, elevação nas projeções ao longo de 2011 refletindo, em parte, as taxas de inflação em meses recentes acima das projeções prevalecentes por ocasião da publicação do último Relatório. Para 2012, o movimento reflete, em parte, expectativas de inflação mais elevadas. Em relação ao primeiro trimestre de 2013, a elevação das projeções de inflação está, em parte, associada à inércia decorrente da maior inflação projetada para o último trimestre de 2012, em comparação ao valor projetado no último Relatório. No cenário de mercado, as mudanças nas projeções, em relação ao Relatório de março de 2011, também refletem os mesmos motivos. O Gráfico 6.7 mostra a evolução da inflação acumulada em doze meses, de acordo com os cenários de referência e de mercado até o segundo trimestre de 2013, e a trajetória de metas. Até maio de 2011, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir de então, as trajetórias consideram projeções associadas aos respectivos cenários para a construção dos valores acumulados. As projeções se posicionam acima do valor central da meta ao longo de 2011. Em ambos os cenários, a trajetória indica redução da inflação acumulada em doze meses no quarto trimestre de 2011, comportamento também observado no primeiro e segundo trimestres de 2012. No último trimestre de 2012, em ambos os cenários, a trajetória se posiciona acima do valor central da meta.

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.). 1/ De acordo com o Gerin.

Tabela 6.3 – Projeções do "Relatório de Inflação" de março de 2011
Período Cenário de referência 6,2 6,4 6,6 5,6 4,8 4,4 4,4 4,6 4,5 Cenário de mercado 6,2 6,4 6,6 5,6 4,8 4,4 4,4 4,6 4,5

2011 I 2011 II 2011 III 2011 IV 2012 I 2012 II 2012 III 2012 IV 2013 I

Gráfico 6.7 – Trajetória das metas e projeções referentes à inflação acumulada em doze meses
8 7 6 5 4 3 Jun Set 2010 Dez Mar Jun 2011
Meta

%

Set

Dez Mar Jun 2012

Set

Dez Mar Jun 2013

Cenário de mercado

Cenário de referência

90 |

Relatório de Inflação

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Em um cenário alternativo, que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio, no horizonte relevante, em patamares semelhantes aos observados no passado recente; e a trajetória de juros coletada pelo Banco Central, a projeção de inflação se encontra em 5,8% para 2011 e em 4,7% para 2012. No segundo trimestre de 2013, a projeção se posiciona em 4,3%. A média das previsões geradas pelos modelos de Vetores Autorregressivos (VAR) para a inflação acumulada em doze meses é apresentada no Gráfico 6.8. Até maio de 2011, os valores referem-se à inflação ocorrida e, a partir de então, a previsões. Quando comparadas com os dados do Relatório anterior, assim como ocorre, em geral, nas projeções para os cenários de referência e de mercado, nos modelos VAR observa-se elevação das previsões para a inflação acumulada em doze meses ao longo de 2011. As previsões para 2012, em geral, se reduzem em comparação com as divulgadas no Relatório anterior. As previsões dos modelos VAR, em comparação com 2011, reduzem-se no primeiro trimestre de 2012, e revertem o movimento de queda no segundo trimestre. A seguir, elevam-se no terceiro e quarto trimestres de 2012, até convergir para a média incondicional da inflação ao final do horizonte considerado. O Gráfico 6.9 mostra o leque de crescimento do produto construído com base nas hipóteses do cenário de referência. Tendo em vista que o modelo que gera as projeções de crescimento do PIB utiliza duas variáveis não diretamente observáveis – produto potencial e hiato do produto – os erros de previsão associados a essas projeções são consideravelmente maiores do que os erros contidos nas projeções de inflação. De acordo com esse cenário, o crescimento do PIB previsto para 2011 é de 4,0%, mesmo valor projetado no Relatório de Inflação de março de 2011.

Gráfico 6.8 – Projeção de inflação: modelos VAR
8 7 6 5 4 3
%

Set Dez Mar 2010 2011

Jun

Set

Dez

Mar 2012

Jun

Set

Dez

Mar 2013

Jun

Obs.: inflação acumulada em 12 meses (% a.a.). Média das projeções dos modelos.

Gráfico 6.9 – Variação do PIB com juros fixos em 12,25% a.a. Cenário de referência

Leque do produto
10 8 6 4 2 0 -2 I 2009 II III IV I 2010 II III IV I 2011 II III IV %

Junho 2011

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Relatório de Inflação

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(2000) e publicações posteriores (por exemplo. em 1999. vide boxe “Modelos de Vetores Autoregressivos” (Relatório de Inflação de junho de 2010). tomando como base as revisões periódicas mais recentes1. Ao longo do tempo. discutidos no boxe “Projeções de Preços Administrados” (Relatório de Inflação de dezembro de 2010). Visando manter o nível de transparência de suas ações de política monetária. Lima et al. O Banco Central também dispõe de modelos auxiliares.Modelos de Projeção: Atualização e Aperfeiçoamentos Conforme ocorre na maioria dos bancos centrais. Banco Central do Brasil (2001). os modelos semiestruturais de pequeno porte têm sido a principal ferramenta de análise das perspectivas de inflação. a qual representa o lado da oferta da economia. 1/ Para maiores informações sobre os VARs. e sobre o modelo médio SAMBA (Stochastic Analytical Model with a Bayesian Approach). Entre esses modelos encontram-se: (i) modelos com maior fundamentação estatística (os modelos de Vetores Autoregressivos – VARs). (iii) modelos semiestruturais de médio porte. incluindo a descrição original de Bogdanski et al. modelos de inflação setorial descritos no boxe “Previsão de Inflação com Curvas de Phillips com Preços Desagregados” (Relatório de Inflação de março de 2010). bem como modelos que tentam capturar o efeito de medidas macroprudenciais como o discutido no boxe “Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios” (Relatório de Inflação de junho de 2011). neste boxe o Banco Central atualiza as informações sobre os modelos pequenos. o Banco Central do Brasil utiliza um conjunto de modelos para dar suporte ao processo de formulação e de implementação da política monetária. A estrutura básica dessas ferramentas é constituída por uma curva de Phillips para a inflação de preços livres. incluindo modelos de preços administrados. vide Castro et al. (2011). sobre um dos modelos médios semiestruturais. vide Minella e Souza-Sobrinho (2009). 92 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . (ii) modelos semiestruturais de pequeno porte. Desde a introdução do regime de metas para a inflação. (2011)). uma curva IS descrevendo a dinâmica do hiato do produto e representando a demanda agregada. e (iv) modelo microfundamentado de médio porte (SAMBA) – cuja estrutura é semelhante à dos modelos dinâmicos estocásticos de equilíbrio geral (Modelos DSGE). o Banco Central tem publicado informações sobre a estrutura dos seus modelos pequenos.

e os modelos que consideram essa medida. A consolidação do regime de metas e o alongamento do período amostral. 2/ O hiato baseado na UCI-CNI. em alguns casos. com o consequente incremento da estabilidade dos parâmetros. permanecem. dificultavam.e. têm permitido identificar os parâmetros dos modelos utilizando técnicas econométricas de estimação conjunta. Tais aperfeiçoamentos não implicaram mudanças significativas na estrutura das equações.e uma equação que descreve a inclinação da estrutura a termo da taxa de juros. fazendo parte dos conjuntos de informações e de ferramentas utilizadas pelo Banco Central. além disso. As estimações mais recentes introduziram. e “Hiato do Produto – Estimações Recentes” (Relatório de Inflação de março de 2011). entretanto. entre outras. o que permitiu aperfeiçoar as especificações. o hiato do produto calculado com base na Utilização da Capacidade Instalada (UCI) divulgada pela Fundação Getulio Vargas (FGV) passou a ser a medida benchmark. a identificação de parte dos parâmetros dos modelos por estimações econométricas. as regressões com os novos controles resultaram em resíduos com propriedades adequadas (i. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 93 . duas mudanças relevantes. Mudanças estruturais experimentadas pela economia brasileira no início do regime de metas para a inflação. Entretanto.. A incorporação periódica de novos dados ao processo de estimação tem tornado as especificações cada vez mais robustas. ver os boxes “Hiato do Produto – Atualização e Aperfeiçoamentos” (Relatório de Inflação de março de 2010). de modo que. em substituição à medida construída com base na UCI divulgada pela Confederação Nacional da Indústria (CNI)2. Para uma discussão mais detalhada acerca das medidas de hiato utilizadas pelo Banco Central. recorria-se à calibração. uma evidência da robustez do núcleo básico dos modelos. a inclusão de novas variáveis de controle em cada uma das três principais equações dos modelos. compatíveis com as hipóteses econométricas dos modelos) e. pela relação entre a taxa de juros de curto prazo (Selic) e a taxa de juros de longo prazo (swap pré-DI de 360 dias). Segundo. a variância dos parâmetros estimados diminuiu. Primeiro. respectivamente. à época. bem como amostras de tamanho limitado.

incluindo as novas variáveis de controle. em percentual1/ 8.n (1) π t = α1i Etπ t +i + α 2 jπ t − j + α 3kπ t − k + α 4l ht −l + α 5m Zt − m + ε t .0 4. para anos recentes. e no descasamento entre índices de preços por atacado e índices de preços ao consumidor. coletada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin). conforme mostra o Gráfico 1. π t* é a inflação de produtos importados medida pela variação do Índice de Preços ao Produtor dos Estados Unidos (PPI all commodities) e expressa em moeda nacional. valores próximos da metade dos valores estimados para 2004/2005. são descritas a seguir.0 6.n é a variável de controle n. tais como inovações nos preços de commodities – medidos pelo índice Commodity Research Bureau (CRB) em moeda nacional –. 94 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .0 1. Importante destacar que a soma dos parâmetros associados ao repasse de variações cambiais para a inflação vem apresentando tendência declinante ao longo do tempo. inovações no preço internacional do petróleo (em reais). A curva de Phillips para a inflação de preços livres é dada por: L * n π . Os parâmetros estimados satisfazem à seguinte restrição: α + α 1i i >0 j >0 2j + α 3k = 1 k ≥0 Gráfico 1 – Evolução da soma dos coeficientes de repasse cambial Média dos modelos pequenos. e ε t é um termo de erro.0 3. Z tπ .0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 % o que implica verticalidade da curva de Phillips no longo prazo. De fato. i >0 j >0 k ≥0 l >0 m ≥0 n em que π tL é a inflação de preços livres do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA).0 5. 1/ Os valores de 2011 são baseados em estimativas até o mês de abril. ht é uma medida do hiato do produto. Etπ t + i é a expectativa corrente acerca da inflação i trimestres à frente.0 2. por construção. π t é a inflação plena medida pela variação do IPCA. Em relação às variáveis de controle. Observe-se que as condições de verticalidade da curva de Phillips não são afetadas pela inclusão das novas variáveis de controle.As especificações mais recentes. tratamse de proxies para choques de oferta. estimam-se.0 7. tendo em vista que a média não condicional de tais variáveis é nula.0 0.

também foram consideradas especificações com imposição de valores de taxas de equilíbrio. Ademais. como as restrições testadas refletem o comportamento mais recente da economia brasileira. Conforme ressaltado no boxe “Poder da Política Monetária no Brasil” (Relatório de Inflação de junho de 2010). Junho 2011 | Relatório de Inflação | 95 . não implicaram alterações significativas nas especificações. o qual aponta tendência de redução das taxas de juros reais. entretanto. Tendo em vista a incerteza que geralmente envolve as estimativas de variáveis não observáveis. medida pela taxa de juros nominal swap pré-DI de 360 dias deflacionada pela inflação relativa ao período de vigência do contrato de swap. a não rejeição das especificações restritas sugere que a taxa de juros de equilíbrio se encontra em patamares inferiores àqueles estimados há alguns anos3. descreve a dinâmica do hiato do produto como função das suas próprias defasagens e da taxa real de juros. Entre as variáveis de controle consideradas. entre outros fatores. o desenvolvimento do mercado de crédito e o alongamento dos prazos dos contratos financeiros. o boxe “Taxa de Juros Real de Equilíbrio” (Relatório de Inflação de setembro de 2010). incluem-se as inovações que capturam mudanças não antecipadas na política fiscal. vêm contribuindo para aumentar a eficácia da política monetária no Brasil. A propósito. 3/ Sobre taxa de equilíbrio. que são ao mesmo tempo proxies para choques de demanda. uma evidência adicional da robustez da estrutura básica dos modelos. i >0 j >0 k ≥0 n em que rt é a taxa de juros real.n (2) ht = β 0 +  β1i ht − i +  β 2 j rt − j +  β3k Z t − k + ut . não afetam a taxa de juros de equilíbrio implicada pela curva IS. Z th .n é a variável de controle n e ut é o termo de erro. Como as variáveis de controle que afetam a equação (2) possuem média nula no longo prazo. ver. dentro de intervalos sugeridos por estudos específicos. a saber: n h. por sua vez. por exemplo. Essas restrições.A curva IS. os parâmetros estimados corroboram essa visão.

Cabe notar que as revisões mais recentes. elemento-chave no regime de metas para a inflação.A terceira das três principais equações dos modelos de pequeno porte. as variáveis de controle incluem medidas que capturam os efeitos de ações de política e choques que impactam diretamente as decisões do sistema bancário doméstico. não refletidas nas expectativas de inflação. Etπ t + j é a expectativa de inflação em t para os quatro trimestres seguintes. Em resumo. a curva de juros. Por sua vez. da dinâmica do hiato do produto. do prêmio de risco.n é a variável de controle n e vt é um termo de erro.n + vt . O termo do hiato na equação (3) visa capturar os efeitos sobre a taxa swap de elevações futuras na taxa Selic. Como nas equações (1) e (2). ∆X t é a variação do prêmio de risco medido pelo Embi Brasil. em resposta a pressões correntes de demanda. visando manter o nível de transparência que caracteriza as ações de política monetária. as variáveis de controle consideradas na equação (3) não afetam o equilíbrio de longo prazo do modelo. ∆ht − k é a variação do hiato do produto. coletada pela pesquisa do Gerin com os participantes de mercado. −m k >0 l >0 m≥0 n em que Swpt é a taxa swap nominal pré-DI de 360 4 dias. modela o spread entre a taxa longa (swap) e a taxa curta (Selic) como função dos movimentos da inflação esperada. foram feitas com amostra de dados que se restringe ao período de vigência do regime de metas para a inflação. base para elaboração do boxe. St é a taxa Selic. Z tSwp . tais como variações nos requerimentos de capital dos bancos e variações nos recolhimentos compulsórios. e de variáveis adicionais de controle: 4 4 (3) Swpt − St = γ 0 + ∑ γ 1i (Swpt −i − St −i ) + ∑ γ 2 j ( Etπ t + j − Et −1π t + j ) + i >0 j >0 + ∑ γ 3k ∆ht −k + ∑ γ 4l ∆X t −l + ∑∑ γ 5nm ZtSwp . este boxe atualiza as informações sobre os modelos de projeção utilizados pelo Banco Central. 96 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .

.. “Implementing Inflation Targeting in Brazil”. in Dez Anos de Metas para a Inflação no Brasil (1999-2009). (2009). J.bcb. nº. BCB Working Paper Series.. F. J.br/?LIVRO10ANOSMI. A..gov.. BANCO CENTRAL DO BRASIL. 181. “Atualizações nos Modelos de Previsão de Inflação Utilizados pelo Banco Central”. E. ARAÚJO. “Previsão e Modelos Macroeconômicos no Banco Central do Brasil”. (2000). “Monetary Channels in Brazil through the Lens of a Semi-Structural Model”. N. 239. “SAMBA: Stochastic Analytical Model with a Bayesian Approach”. nº. Relatório de Inflação. N. e SOUZA-SOBRINHO. GOUVEA. TOMBINI A.. CASTRO. S. A. nº. (2011). (2011). MINELLA. http:// www.. LIMA.. SOUZA-SOBRINHO. BCB Working Paper Series. BCB Working Paper Series. junho 2001. R. SANTOS.. M. S. 1.Referências BOGDANSKI. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 97 . e WERLANG. MINELLA. e COSTA E SILVA.

Sob o arcabouço macroprudencial.Medidas Macroprudenciais – Impactos dos Recolhimentos Compulsórios A partir da década de 80. no controle da demanda agregada. Rússia. enquanto outras os mantiveram. bem como começado a indagar se a estabilidade financeira pode ser alcançada sem um suporte mais ativo de políticas macroeconômicas. Montoro e Moreno (2011) na América do Sul. Ho (2008). Reino Unido. para países da OCDE. os recolhimentos compulsórios se tornaram menos importantes como instrumento de política monetária. continuaram a utilizar os recolhimentos compulsórios como instrumento de política monetária auxiliar à taxa de juros de curto prazo2. Turquia. para a Ásia. as taxas de juros de curto prazo se tornaram o instrumento de política por excelência para a maioria dos bancos centrais. a utilização de recolhimentos compulsórios seria adequada para 1/ Referências recentes do emprego de recolhimentos compulsórios em diferentes países são OBrien (2007). A crise financeira internacional de 2008/ 2009. com alíquotas reduzidas (Japão)1. Canadá e Austrália). em certa medida. como os sistemas de metas para a inflação. Desde essa época. no entanto. Peru. tem-se discutido o uso de políticas macroprudenciais como instrumento complementar. Formuladores de política têm reforçado a orientação de arcabouço regulatório e de supervisão via medidas macroprudenciais (ou de foco sistêmico). quando boa parte dos bancos centrais começou a abandonar a ideia de controle de agregados monetários. 98 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . 2/ São exemplos Colômbia. Várias economias maduras chegaram a eliminar por completo os requerimentos compulsórios (por exemplo. Adicionalmente. Uma exceção importante é a China. onde os recolhimentos compulsórios são o instrumento principal. entretanto. Muitos países emergentes. Esse processo se aprofundou à medida que novos arcabouços de política monetária eram adotados. embora acessório. Indonésia e Índia. e. fez ressurgir o debate sobre instrumentos de política.

recolhimentos compulsórios têm sido utilizados em diversos países emergentes. entretanto. que avaliam a influência dos recolhimentos compulsórios sobre inflação e produto na Colômbia. Em tais circunstâncias. pela literatura. representada pela razão entre o volume total de recolhimentos e a soma dos depósitos à vista. (2010). após sensível elevação no período que antecedeu as eleições presidenciais de 2002. que financiariam uma expansão do crédito local e atenuariam indesejavelmente o efeito contracionista da política monetária. 5/ A base de incidência dos recolhimentos compulsórios se estende além dessas três categorias de depósitos. instrumentos pouco importantes de política monetária. No entanto. Para efeito ilustrativo. utilizam-se apenas essas como base de comparação. os recolhimentos compulsórios foram considerados. Dito de outra forma. China. a elevação da taxa de juros doméstica para controlar a inflação poderia ensejar a entrada de fluxos de capital externos. tal necessidade se refletiu no quantitative e no qualitative easing. a prazo e de poupança5. Nos Estados Unidos. foram utilizados para fortalecer a estabilidade do sistema bancário durante a fase mais aguda da crise4.atenuar as oscilações no volume de crédito durante o ciclo econômico. poderia ser oportuna uma elevação das alíquotas do compulsório. Peru e Rússia. 4/ Dawid e Takeda (2010) avaliam o impacto dessas ações sobre o crédito. Nesse contexto. já que boa parte das demais representa fração pequena do total dos depósitos ou não participou da base de incidência do compulsório durante parte significativa do período considerado. a prazo e de poupança 40 30 20 10 0 Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez Dez 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 % 3/ Uma exceção é dada por Vargas et al. ao colocar os mercados financeiros em situação de estresse. por exemplo. Nota-se que. Outros países também fizeram uso do compulsório na fase aguda da crise e também posteriormente. O Gráfico 1 apresenta a evolução da alíquota geral efetiva de recolhimentos compulsórios no Brasil desde 1999. exigiu que os bancos centrais fizessem uso de instrumentos não convencionais de política monetária. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 99 . a crise financeira internacional de 2008/2009. os recolhimentos compulsórios. No Brasil. conforme ressaltado anteriormente. Conforme salientado por Montoro e Moreno (2011). não têm sido incorporados na grande maioria dos modelos de previsão macroeconômica3. Apesar da atratividade que têm exercido junto aos formuladores de política. as alíquotas dos recolhimentos se mantiveram Gráfico 1 – Recolhimentos totais sobre soma de depósitos à vista. entre outros. como por exemplo.

prêmio de risco da dívida soberana (Embi). taxa de juros externa (fed funds) e alíquota efetiva de compulsório. teve início o processo de reversão dessas medidas. este boxe apresenta um modelo que busca avaliar os efeitos de variações nos recolhimentos compulsórios sobre o produto e sobre a inflação. 7/ Além dessas quatro equações. essas ações impactam a atividade e os preços. Entre outras iniciativas. saldo consolidado das operações de crédito com recursos livres referenciais para taxa de juros. o Banco Central reduziu as alíquotas de recolhimento para garantir liquidez e a estabilidade do sistema. bem como versão da paridade descoberta da taxa de juros (UIP) para a taxa de câmbio nominal. Nesse sentido. produto. A forma funcional das principais equações é dada a seguir7: π (1) π t = β 0 + β1π  1 4  4 i =1 π π π t −i  + β 2 st −1 + 1 − β1π − β 2    ( ) 1  4  4 i =1 π π t +i  + β 3 ht + ε tπ   (2) 1 1  1  rt = β 0r + β1r  rt −1  + β 2r  rt − 2  + 1 − β1r − β 2r 4 4  4  ( )β 1 (π  4  r 3 e t  − π t + β 4r ht −1  + ε tr  ) (3) ht = β 0h + β1h ht −1 + β 2h ht −1 − β 3h   rt S 1 −  π t + i  + β 4hlt −1 + ε th   − 4   i =0 1  3    (4) S S 1 1 S rt − rt = β 0r + β1r  rt S1 − rt −1 − 4 4 ( ) ( ) + β   rS 2 1 S  4 rt − 2 − rt −2  ( ) + β   rS 3 1 S  4 rt −3 − rt −3  ( ) +   S S  1 S  + β 4r Δht −1 + β 5r  Δπ te  + ε tr 4  6/ Mais especificamente. e a amostra cobre o período que se estende do terceiro trimestre de 1999 ao primeiro de 2011. O modelo incorpora. em que esta depende do diferencial entre as taxas de juros doméstica e externa e do Embi. As equações foram estimadas uma a uma pelo método de mínimos quadrados em dois estágios. quando o sistema bancário doméstico foi impactado pela crise financeira de 2008/2009. a alíquota geral dos recolhimentos compulsórios. além das variáveis usuais (inflação. além de volume e nível de taxas de juros observados no segmento de crédito livre 6. há equações autoregressivas para meta para a inflação. Apesar do caráter macroprudencial da elevação recente dos recolhimentos compulsórios. que foi completado em dezembro do mesmo ano. 100 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . taxas de juros e de câmbio). Em março de 2010.relativamente estáveis até o último trimestre de 2008.

Com exceção da inflação. segue uma regra de Taylor que leva em conta a expectativa de inflação e o hiato do produto. Essas relações foram estimadas separadamente. Eliminando-se a taxa de empréstimo dessas relações. rt* e st* representam a taxa de juros externa e o prêmio de risco soberano.i  Junho 2011 | Relatório de Inflação | 101 . Ou seja. sendo também afetada pela dinâmica do hiato do produto e das expectativas de inflação. π te representa a expectativa de inflação coletada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin). os recolhimentos compulsórios afetam diretamente tanto as taxas de empréstimo quanto as taxas de crescimento dos volumes de crédito com recursos livres. bem como das expectativas de inflação e da inflação passada. dado pela equação (3). lt a taxa de crescimento do volume no segmento de crédito livre. i =0 4  em que rrt representa a alíquota efetiva de recolhimentos compulsórios e ηtL representa o termo de erro em sua forma reduzida. a transmissão da política monetária se faz via curva de juros e mercado de crédito. representada na equação (2). a 3 β L dos coeficientes associados às soma i = 0 2. π t a meta de inflação. dada pela equação (5): 3 3 1 (5) lt = β 0L +  β1Lilt − i +  β 2L. st a variação da taxa de câmbio nominal. A taxa básica de juros doméstica (Selic). é afetado tanto pela taxa swap quanto pela taxa de crescimento do volume total do crédito. ht uma medida do hiato do produto. O hiato do produto. rt S a taxa do swap DI x Pré de 360 dias. A curva de juros (equação (4)) relaciona a taxa de curto prazo (Selic) com a taxa swap. as demais taxas são expressas em percentuais ao ano. A inflação segue uma curva de Phillips usual (equação (1)) e sofre influência da taxa de câmbio e do hiato do produto. i rrt − i + β 3L  rt S  + ηtL   i =1 .Nas equações acima. π t representa a inflação trimestral medida pela variação do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). rt a taxa Selic. Nessa equação. a dinâmica do mercado de crédito pode ser representada mais concisamente na forma reduzida. De acordo com o modelo. respectivamente.

alíquotas de compulsório é negativa. Banco Central do Brasil. Gráfico 2 – Efeito sobre a inflação de uma elevação permanente de R$69 bilhões nos recolhimentos compulsórios 0 1 2 3 4 5 6 7 8 O Gráfico 2 mostra o resultado de uma aplicação do modelo. Em suma.. bem como o coeficiente β 3L associado à taxa swap. 102 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . alíquotas maiores do recolhimento compulsório e taxas swap mais elevadas resultam em taxas menores do crescimento do crédito. Paulo E. Tony. equivalente a uma elevação de R$69 bilhões no volume total de recolhimentos. os resultados não diferiram significativamente. Ou seja. o impacto máximo sobre a taxa de inflação ocorreria no terceiro/quarto trimestre após a alteração da alíquota de recolhimento8. bem como para compensar condições financeiras mais severas no sistema bancário durante períodos de tensão financeira. Crédito Bancário e Estabilidade Financeira no Brasil. MONTORO. June 2008. assim. são úteis para suavizar o crescimento do crédito. os recolhimentos compulsórios têm crescentemente sido vistos como um instrumento macroprudencial e. Relatório de Economia Bancária 2009. 8/ Outras especificações do modelo e outros intervalos amostrais foram utilizados. Liberação de Compulsórios. Trimestre Referências DAWID. mas. BIS Quarterly Review. Carlos. Ramon. de acordo com o modelo apresentado neste boxe. variações nos recolhimentos compulsórios repercutiriam sobre a demanda agregada e a inflação. Corinne. De acordo com a simulação. MORENO. March 2011. valor atual estimado decorrente das alterações regulatórias de dezembro de 2010. via de regra. TAKEDA. The use of reserve requirements as a policy instrument in Latin America. BIS Working Papers no 253. Além disso. HO. No exercício. como visto na recente crise internacional de 2008/2009. Implementing monetary policy in the 2000s: operating procedures in Asia and beyond. computou-se a resposta da inflação a um choque permanente na alíquota de recolhimento compulsório.

Feb 2010. RODRIGUEZ. Banco de La Republica de Colombia. nº 587. C.S. 2007. VARGAS. Y. Borradores de Economia..). Finance and Economics Discussion Series 2007-54. H.. Board of Governors of the Federal Reserve System (U.OBRIEN. Reserve Requirement System in OECD Countries. BETANCOURT. Effects of Reserve Requirements in an Inflation Targeting Regime: The Case of Colombia. N. Y. C. VARELA. Y.. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 103 . R.

3/ Os respondentes de cada segmento representam. do lado da oferta e da demanda. com os conglomerados e instituições financeiras mais representativas de cada um dos quatro segmentos de crédito – grandes empresas. em decorrência do período de realização da pesquisa. no mínimo. Reino Unido (inicialmente denominado de Survey of Mortgage Lenders e. uma pesquisa de condições de crédito é baseada em respostas qualitativas obtidas a partir da aplicação de questionário trimestral sobre as condições de crédito que prevaleceram no trimestre anterior e sobre expectativas de evolução do crédito para o próximo trimestre. sendo três relacionados à oferta de crédito. 2/ Cabe ressaltar que. e crédito habitacional3. posteriormente. Em geral. de Credit Conditions Survey). as respostas não incorporam a elevação da alíquota de IOF nas operações para pessoa física anunciada em 8 de abril de 2011.Indicadores das Condições de Crédito no Brasil Com o intuito de aprimorar os instrumentos de avaliação do cenário macroeconômico. crédito ao consumo de pessoas físicas. Japão (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Pratices). entre 23 de março e 8 de abril de 2011 2 . busca-se identificar tempestivamente tendências para o mercado de crédito bancário como um todo. a exemplo do que já é feito em outros países1. 104 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Chile (Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares de Aprobación en el Mercado del Crédito Bancario). micro. além da União Europeia (Bank Lending Survey for the Euro Area). O questionário da pesquisa/consulta é composto por seis grupos de perguntas. dois à demanda e um à aprovação de novas linhas de crédito. com a coleta de informações a respeito da percepção dos agentes econômicos sobre esse mercado. 1/ Estados Unidos da América (Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Pratices). o Banco Central do Brasil desenvolveu indicadores de condições do crédito para o Brasil. 95% do total do segmento. Com esses indicadores. pequenas e médias empresas. Este boxe objetiva apresentar sucintamente a metodologia e os resultados da primeira pesquisa/ coleta de informações sobre condições de crédito realizada no Brasil.

seja a mesma. as respostas fornecidas e. tal como em vários países.Embora a essência dessas pesquisas. médias empresas. Tabela 1 – Comparação internacional entre as pesquisas sobre condições do crédito bancário Indicadores País/Região Pessoas Jurídicas x x x x x b Pessoas Físicas Consumo x x x x x x x x x x x x x Imobiliário x x x x x x x x x x x x x Observações do Expectativas trimestre do próximo anterior trimestre x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x Número de instituições financeiras a Periodicidade Início da Pesquisa Ponderação dos indicadores por ativos Não Não Não Não Sim c Brasil Chile Espanha* EUA Europa França* Hungria* Inglaterra Irlanda* Japão Lituânia* Polônia* Portugal* 46 Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Semestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral 2011 2003 2003 1967 2003 2006 2002 2007 2003 2000 2003 2004 2003 26 10 73 86 15 7 30 50 24 5 x x d Não Não Sim Não Não Não Sim Não x x x x x x b b b Fonte: Adaptado e atualizado de Jara e Silva (2007). nesse sentido. (a) No Brasil o número de instituições variou em função do segmento. Assim. ponderações entre as respostas das diferentes instituições e segmentos. (c) A ponderação é utilizada para agrupar todos os países em uma única zona europeia. para possibilitar uma visão geral da opinião do agregado dos respondentes. à demanda e à aprovação de novas linhas. grandes empresas. 40 no de micro. como pode ser visto na Tabela 1. exclusivamente. 17 no de crédito para consumo e 8 no habitacional. procura-se inferir o comportamento observado nos últimos três meses (sentimento atual) e o comportamento esperado para os próximos três meses (expectativas). foram calculados indicadores gerais por ponderação das respostas. não incluem. Entretanto. grandes empresas e crédito imobiliário comercial. crédito de longo prazo e crédito de curto prazo. (b) Inclui pequenas e médias empresas. Foram 22 no segmento de grandes empresas. Os indicadores expressam. em diversos países. pequenas e médias empresas. * Contém os resultados da pesquisa realizada pelo Banco Central Europeu. para cada conjunto de perguntas – divididas em subgrupos relacionados à oferta de crédito. (d) Inclui pequenas empresas. sua estrutura e conteúdo variam em função de diferentes segmentações de mercado e de diferentes modalidades de empréstimos e financiamentos existentes. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 105 . mas em cada país as respostas não são ponderadas.

tal qual para cada um dos demais segmentos acima citados. qual seja ωts .CF} s  . MF.2 se Obt = CR  s . visando sintetizar essa informação em um indicador. 4) moderadamente mais flexível (MF). Assim: s Obt ∈ {CR. Obtidas as respostas sobre a percepção dos participantes a respeito do comportamento da oferta. MR. Para avaliação dos fatores que influenciaram/influenciarão a oferta de crédito. utilizando a seguinte escala: 1) consideravelmente mais restritivo (CR). Analisando-se os resultados encontrados para o segmento de grandes empresas. observa-se que há certa estabilidade nos padrões de aprovação. BI. foi solicitado aos participantes que avaliassem o padrão de aprovação de novas linhas de crédito.1 se Obt = MR ~s  s Obt =  0 se Obt = BI  1 se O s = MF bt  s  2 se Obt = CF  ωts = ∑ ~s Obt b =1 N N em que N é o número de instituições financeiras que responderam à questão. 106 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Também foi solicitado que atribuíssem 4/ Utilizando-se a seguinte escala: 1) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais restritivo (CR). 3) não afetou/não afetará (NA). 2) moderadamente mais restritivo (MR). 2) afetou/afetará moderadamente para um cenário mais restritivo (MR). foi solicitado aos participantes que indicassem sua percepção sobre o comportamento de cada fator (Tabela 2) nos últimos três meses/para os próximos três meses4. b é o índice que representa s cada instituição financeira. 3) basicamente inalterado (BI).Para a avaliação da oferta no segmento de crédito a grandes empresas. foi criada uma medida do comportamento de cada segmento s em cada trimestre t. Obt corresponde a resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a oferta do segmento s. e 5) afetou/afetará consideravelmente para um cenário mais flexível (CF). 4) afetou/afetará moderadamente para um cenário mais flexível (MF). e 5) consideravelmente mais flexível (CF).

nota de zero a dez para o grau de importância de cada fator listado. as respostas indicam que. pequenas e médias empresas Condições específicas dos clientes PFC – Pessoas físicas – crédito voltado ao consumo Nível de emprego / condições salariais Nível de comprometimento da renda do consumidor/Nível de inadimplência do mercado Nível de inadimplência da carteira Concorrência de outros bancos PFH – Pessoas físicas – crédito habitacional Nível de emprego e condições salariais PJG – Grandes empresas Condições gerais da economia doméstica Condições específicas da indústria/setor ou da empresa Nível de inadimplência Evolução dos preços dos imóveis Percepção de risco do cliente Composição do portfólio do banco Competição de outros bancos Captação de novos clientes Participação do BNDES Concorrência de outros bancos Competição de outros bancos (excetuando-se o BNDES) Competição do mercado de capitais Situação de capital do banco Situação de capital do banco Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não bancárias bancárias Custo de funding Condições de mercado para cessão de crédito Nível de tolerância ao risco Custo/disponibilidade de funding Custo/disponibilidade de funding Nível de tolerância ao risco Mudança na composição do portfólio do banco Nível de tolerância ao risco Custo de funding Mudança no portfólio do banco Ambiente institucional (arcabouço normativo e/ou jurídico) Nível de comprometimento da renda do consumidor Condições de liquidez do mercado doméstico Ambiente institucional Ambiente institucional (arcabouço jurídico/regras (arcabouço normativo e jurídico) operacionais dos órgãos) Condições de liquidez do mercado externo Repasses do BNDES e Finame Captação de novos clientes Nível de tolerância ao risco Captação de novos clientes Em relação aos fatores que afetaram/ afetarão a capacidade/disposição das instituições financeiras em conceder crédito para grandes empresas nos últimos três meses/nos próximos três meses. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 107 . fatores como o custo de funding e condições gerais da economia mostram tendência de redução do grau de flexibilidade (ou aumento do grau de restrição). por outro. se por um lado existe maior grau de concorrência no mercado. Também merece atenção a expectativa de que o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) restringiria de modo mais acentuado a oferta de crédito. Tabela 2 – Fatores de oferta por segmento PJMPM – Micro. sendo zero para os fatores considerados irrelevantes e dez para os fatores que mais influenciam a capacidade/disposição de conceder crédito.

MFc . concomitantemente. mas com nítida redução em relação ao trimestre passado. Assim. Identicamente. 2) moderadamente mais forte (MF). MF. Dbts corresponde a resposta da b-ésima instituição no trimestre t para a demanda do segmento s.De forma análoga. para cada segmento s em cada trimestre t. foi 108 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Obtidas as respostas. desconsiderando-se flutuações sazonais. redução no número dos que esperavam que a demanda se mantivesse no nível observado no período da consulta. MN.1 se Dbt = MFc ~s  s Dbt =  0 se Dbt = MN  1 se D s = MF bt  s  2 se Dbt = SF  δ ts = ∑ b =1 N ~s Dbt N em que N é o número de instituições financeiras que responderam à questão. Foi solicitado aos participantes que utilizassem a seguinte escala: 1) substancialmente mais forte (SF). b é o índice que representa cada instituição financeira. a demanda por linhas de crédito nos últimos três meses/para os próximos três meses. Houve aumento significativo no número de participantes que visualiza demanda por crédito relativamente fraca e. os resultados mostram que a demanda por linhas de crédito nos próximos três meses continuaria em ritmo relativamente forte. e 5) substancialmente mais fraca (SFc). foi criado um indicador de demanda de crédito d. a avaliação da demanda por crédito foi realizada por meio de questões qualitativas sobre como cada participante avaliava. no segmento de grandes empresas.2 se Dbt = SFc  s . para avaliar que fatores afetaram/afetarão a demanda por crédito. SFc } s  . Assim: s Dbt ∈ {SF. 3) mesmo nível (MN). qual seja δ ts . 4) moderadamente mais fraca (MFc).

2) contribuiu/contribuirá moderadamente para a redução da demanda (MR). pequenas e médias empresas PFC – Pessoas físicas – crédito voltado ao consumo PFH – Pessoas físicas – crédito habitacional PJG – Grandes empresas Necessidade de capital de giro Necessidade de capital de giro Nível de emprego/condições salariais Nível de emprego/condições salariais Nível de comprometimento da renda do consumidor Necessidade de investimento em Necessidade de investimento em Nível de comprometimento da ativo fixo (aumento da ativo fixo (aumento da renda do consumidor capacidade instalada) capacidade instalada) Financiamento com capital próprio da empresa Concorrência de outros bancos Utilização de capital próprio Confiança do consumidor Confiança do consumidor Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de outros bancos Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não Concorrência de instituições não bancárias bancárias bancárias bancárias Concorrência com o mercado de Alterações regulamentares de capitais política econômica/fiscal Condições do mercado externo (fatores que facilitariam/dificultariam a captação no exterior) Financiamento para fusões ou aquisições Alterações regulamentares de política econômica/fiscal Alterações regulamentares de política econômica/fiscal Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros Alteração nas taxas de juros Perdas de períodos anteriores Nível de aplicações financeiras do consumidor Nível de aplicações financeiras do consumidor Evolução dos preços dos imóveis Junho 2011 | Relatório de Inflação | 109 . foi solicitado que atribuíssem nota de zero a dez para o grau de importância de cada fator listado. utilizando a seguinte escala: 1) contribuiu/contribuirá consideravelmente para redução da demanda (CR). e 5) contribuiu/ contribuirá consideravelmente para o aumento da demanda (CA). 3) não contribuiu/não contribuirá para alterar a demanda (NC). sendo zero para fatores considerados irrelevantes e dez para fatores que mais influenciam a demanda por crédito. Além disso.solicitado aos participantes que indicassem sua percepção para o comportamento de cada fator de demanda. Tabela 3 – Fatores de demanda por segmento PJMPM – Micro. conforme listado (Tabela 3) nos últimos três meses/para os próximos três meses. 4) contribuiu/contribuirá moderadamente para o aumento da demanda (MA).

4) moderadamente inferior (MI).0% 1 0. Tabela 4 – Aprovação de Novas Linhas – Segmento de grandes empresas Como você avalia a porcentagem de aprovação das novas linhas de créditos para grandes empresas Comportamento nos últimos três demandadas nos últimos três meses e para os meses próximos três meses? Consideravelmente inferior Moderadamente inferior Basicamente inalterada Moderadamente superior Consideravelmente superior Indicador de Aprovação de Crédito para Grandes Empresas 1 Comportamento nos próximos três meses 0. ou seja.0% 18. 3) basicamente inalterada (BI). com migração de respostas que apontavam aprovação consideravelmente superior para uma expectativa mais conservadora (moderadamente superior) para os próximos meses.4% 13.2% 31. pela necessidade de capital de giro.0% 9.55 0. e 5) consideravelmente inferior (CI).6% 0. 2) moderadamente superior (MS). de investimento em ativo fixo (aumento da capacidade instalada) e. Obtidas as respostas. pelo financiamento de fusões e aquisições.A avaliação predominante era de que a demanda no segmento de grandes empresas estaria sendo sustentada.32 O Indicador de "Aprovação de Crédito" varia de -2 (consideravelmente inferior) a 2 (consideravelmente superior) 110 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .9% 36. em segundo plano.8% 50. foram feitas perguntas com o propósito de se obter uma medida mais direta do comportamento das concessões de crédito para cada segmento. Nesse sentido. foi solicitada aos participantes uma avaliação a respeito da porcentagem de aprovação das novas linhas de crédito nos últimos três meses/para os próximos três meses utilizando a seguinte escala: 1) consideravelmente superior (CS). resumiu-se a percepção dos entrevistados a partir de um indicador de aprovação de linhas de crédito para cada segmento em cada trimestre.0% 0.1% 40. principalmente. as respostas são consistentes com a avaliação de oferta praticamente estável e de demanda ainda forte. de aprovação de novas linhas. De acordo com a Tabela 4. com ponderação similar às anteriores. Não obstante a construção de indicadores sobre condições de oferta e sobre demanda.

Credit and Banking. Journal of Money. 2011. 1575–1597.. 83.. Os primeiros resultados. n. sugerem que a consulta fornece informações relevantes para fins de política monetária sobre mudanças no mercado de crédito bancário em diferentes segmentos.pdf>. com crescimento superior ao do trimestre anterior Estabilidade Crédito habitacional Estabilidade A Tabela 5 acima resume os resultados para todos os segmentos. “Lending cycles”. Quarterly Bulletin. 1 BANK OF ENGLAND (BofE). K. S. Em suma.bankofengland. data-base de março de 2011. Mar-Abr. v.Tabela 5 – Tendência esperada para cada segmento de crédito no trimestre abril-junho/2011 Tendência para os próximos 3 meses Aprovação de novas linhas Oferta Demanda Moderadamente forte. p. com crescimento levemente superior ao do trimestre anterior Estabilidade Moderadamente forte. Journal of Econometrics. Referências ASEA.1–2. n. MORGAN. B. p. “The credit cycle and the business cycle: new findings using the Loan Officer Opinion Survey”. D. S.uk/ publications/quarterlybulletin/qb070303. Disponível em <http://www. C. 2007. 6. BLOMBERG. 89–128. 38. com base em consulta sobre a percepção dos agentes econômicos sobre a evolução desse mercado e das variáveis que o influenciam.co. 2006. Set. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 111 . P. pequenas e médias empresas Crédito voltado ao consumo pessoa física Crescimento em ritmo superior ao trimestre anterior Estabilidade Manutenção dos níveis atuais Moderadamente forte. neste boxe apresentou-se a metodologia de construção de indicadores de tendência do mercado de crédito. Acesso em 5 jun. P. v. LOWN. do lado da oferta bem como da demanda. com crescimento superior ao do trimestre anterior Segmento Grandes empresas Crescimento em ritmo inferior ao que do trimestre anterior Estabilidade Micro. mas menor do que do trimestre anterior Moderadamente forte. “The Bank of England Credit Conditions Survey”.

Estudios Económicos Estadísticos. OWENS. Banco Central de Chile..bcentral. “Listening to loan officers: the impact of commercial credit standards on lending and output”. P. FRBNY Economic Policy Review. ROHATGI.. MORGAN. 91-5. 2000. 2007. SCHREFT. S. R. C.pdf >. D. 2011. Carmen Gloria. Abr.cl/estudios/estudios-economicosestadisticos/pdf/see57.. Acesso em 26 mai. Federal Reserve Bank of Richmond. E. S.LOWN. S. Jul. 1991. 112 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . L. 57. n. JARA. SILVA. Alejandro. “Survey evidence of tighter credit conditions: what does it mean?” Working Paper Series n. Disponível em < http:// www. “Metodología de la Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares en el Mercado de Crédito”.

Anexo

Notas da 158ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 19 e 20/4/2011 Local: Sala de reuniões do 8º andar (19/4) e do 20º andar (20/4) do Edifício-Sede do Banco Central do Brasil – Brasília – DF Horário de início: 16h45 (19/4) e 16h55 (20/4) Horário de término: 19h10 (19/4) e 20h00 (20/4) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini – Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Luiz Awazu Pereira da Silva (presente somente no dia 20) Sidnei Corrêa Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 19) Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos e Pesquisas (também presente no dia 20) Daso Maranhão Coimbra – Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos João Henrique de Paula Freitas Simão – Departamento de Operações do Mercado Aberto Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento de Operações das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek – Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico Demais participantes (presentes no dia 19) Alexandre Pundek Rocha – Assessor da Diretoria Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do Departamento de Estudos e Pesquisas Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de Gabinete da Diretoria Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria Nelson Ferreira Souza Sobrinho – Consultor do Departamento de Estudos e Pesquisas Os membros do Copom analisaram a evolução recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de política monetária, cujo objetivo é atingir as metas fixadas pelo governo para a inflação.

Evolução recente da economia
1. A inflação medida pela variação mensal do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) situou-se em 0,79% em março, depois de registrar alta de 0,80% em fevereiro. Assim, a inflação acumulada nos últimos doze meses alcançou 6,30% em março (6,01% em fevereiro e 5,99% em janeiro), 1,13 ponto percentual (p.p.) acima da observada no acumulado em doze meses até março de 2010. O aumento da inflação nesse período refletiu, basicamente, o comportamento dos preços livres, que variaram 7,04%, enquanto os preços administrados se elevaram em 4,53% (4,67% no mesmo período de 2010). Especificamente sobre os preços livres, cabe destacar que a variação dos preços dos bens comercializáveis alcançou 6,04%, e a dos não comercializáveis, 7,93%. A inflação no setor de serviços continua em patamar elevado e, no acumulado em doze meses até março, atingiu 8,53%, maior variação desde agosto de 1997. Em síntese, o

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conjunto de informações disponíveis sugere que a aceleração de preços observada em 2010, processo liderado pelos preços livres, mostra persistência, em parte porque a inflação dos serviços segue em patamar elevado. 2. Nos primeiros três meses de 2011, o IPCA registrou alta de 2,44%, 0,38 p.p. acima da inflação observada no mesmo período de 2010. Os principais itens que contribuíram para essa elevação foram educação, transporte e despesas pessoais, com variações de 7,23%, 3,61% e 3,07%, respectivamente, ante 5,37%, 1,70% e 1,96%, respectivamente, no primeiro trimestre de 2010. Esses itens foram responsáveis por 1,49 p.p. da variação da inflação plena no período. Já a alta observada no grupo alimentação e bebidas, de 2,15%, ficou abaixo da inflação observada para esse grupo entre janeiro e março de 2010 (3,68%). A trajetória dos preços dos alimentos, entretanto, continua desempenhando papel relevante na aceleração recente da inflação plena. De fato, no acumulado em doze meses, o grupo alimentação e bebidas continuou registrando maior inflação, com variação acumulada de 8,76% em março (9,62% registrados em fevereiro). A elevação recente nos preços dos alimentos tem mostrado persistência elevada e reflete, em parte, choques de oferta, domésticos e externos, potencializados pelo ambiente de elevada liquidez nos mercados financeiros internacionais e pelo aumento da demanda global. 3. Cada uma das três principais medidas de inflação subjacente calculadas pelo Banco Central registrou evolução similar à da inflação plena: enquanto houve elevação na variação acumulada em doze meses até março, as variações mensais recuaram entre janeiro e março. O núcleo do IPCA por médias aparadas com suavização deslocou-se de 0,54% em janeiro para 0,40% em fevereiro, e para 0,49% em março. O núcleo por dupla ponderação, após registrar 0,80% em janeiro, permaneceu inalterado em 0,70% em fevereiro e março, enquanto o núcleo por exclusão avançou de 0,76% em janeiro para 0,96% em fevereiro, e recuou para 0,70% em março. No acumulado em doze meses até março, as três medidas de núcleo alcançaram 5,73%, 6,39% e 6,22%, respectivamente, ante 5,70%, 6,07% e 5,92% em fevereiro, e 5,69%, 5,83% e 5,63% em janeiro. O

índice de difusão do IPCA, que havia alcançado 69,30% em janeiro, recuou para 61,72% em fevereiro, mas voltou a aumentar em março (68,23%), e continua a evidenciar disseminação da aceleração de preços. 4. A inflação medida pela variação mensal do Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI) mostrou desaceleração, na margem, em março, com variação de 0,61%, ante 0,96% em fevereiro. No acumulado em doze meses até março, a variação foi de 11,09%, superior aos 2,26% registrados nos doze meses até março de 2010. O principal componente do indicador, o Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA), variou 13,78% em doze meses, refletindo alta de 9,16% no IPA industrial e de 28,24% no IPA agrícola. Na desagregação segundo o estágio da produção, observou-se variação acumulada de 38,93% nos preços de matérias-primas brutas, 7,11% nos preços de bens intermediários e 4,27% nos de bens finais, na mesma base de comparação. Já a inflação medida pelo Índice de Preços ao Consumidor (IPC), outro componente no IGP-DI, registrou alta de 5,86% no acumulado em doze meses até março, superior aos 5,17% registrados nos doze meses até março de 2010. Na mesma base de comparação, o Índice Nacional de Custo da Construção (INCC), componente de menor peso no IGP DI, variou 7,10%. Já o novo Índice de Preços ao Produtor/Indústria de Transformação (IPP/IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE), que mede o nível de preços na indústria excluindo o valor de fretes e impostos, registrou variação de 0,60% em fevereiro, após registrar alta de 0,40% em janeiro. Em doze meses, a variação desse índice caiu para 6,21% em fevereiro, após atingir 6,88% em janeiro. Conforme destacado em Notas de reuniões anteriores, o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre os preços ao consumidor dependerão, entre outros fatores, das condições atuais e prospectivas da demanda, da exposição de cada setor à competição externa e interna e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação. 5. Em relação ao Produto Interno Bruto (PIB) do quarto trimestre de 2010, houve crescimento de 5,0% na comparação com o mesmo trimestre do ano

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anterior, e de 0,7% ante o terceiro trimestre de 2010. Com esse resultado, o crescimento do PIB a preços de mercado, em 2010, foi de 7,5%, o maior desde 1986, com a taxa sendo influenciada pela baixa base de comparação. Sob a ótica da demanda agregada, houve expansão de 7% no consumo das famílias, de 3,3% no consumo do governo e de 21,8% na Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF) em 2010. Destaque-se que a taxa de investimento em 2010 atingiu 18,4%, e foi superior à referente a 2009 (16,9%). Ainda na comparação com o mesmo período de 2009, a contribuição da demanda interna para o crescimento do produto foi fortemente positiva (10,3 p.p.), sobrepondo-se à contribuição negativa de 2,8 p.p. advinda do setor externo. Sob a ótica da oferta agregada, a indústria teve expansão de 10,1% no ano, enquanto a agropecuária cresceu 6,5% e o setor de serviços, 5,4%. 6. O Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia, bem como para os impostos sobre produto e, portanto, constitui importante indicador coincidente da atividade econômica. Considerando os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br apresentou crescimento de 0,3% em fevereiro, após elevação de 0,7% em janeiro e de relativa estabilidade em dezembro (0,1%). Dessa forma, considerando a base de comparação de três meses contra os três meses anteriores, a taxa de crescimento foi de 1,0% nos trimestres encerrados de novembro de 2010 até fevereiro de 2011. Persiste a tendência de moderação da taxa de crescimento do indicador no acumulado em doze meses, reduzindo-se de 7,6%, em janeiro, para 7,3% em fevereiro, em direção a níveis mais sustentáveis no longo prazo. O Índice de Confiança de Serviços (ICS), da Fundação Getulio Vargas (FGV), recuou, na margem, 1,9% em março, depois de ter avançado 4,5% em fevereiro e caído 3% em janeiro. O índice médio no primeiro trimestre ficou 1,0% abaixo do nível médio do ICS em 2010. 7. A atividade fabril permanece relativamente estável, em patamar elevado, a despeito da alta de 1,9% da produção industrial em fevereiro – mês que, neste ano, apresentou maior número de dias úteis corridos – de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE, após registrar avanço de 0,2% em janeiro e

recuo de 0,7% em dezembro, na comparação mensal. A taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em 0,5% no período de dezembro a fevereiro de 2011, após recuar 0,2% no período de novembro a janeiro de 2011. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior, a produção aumentou 6,9% em fevereiro de 2011. No acumulado de doze meses, a produção industrial mostrou expansão de 8,6% em fevereiro, ante 9,4% registrados em janeiro, continuando em processo de moderação do ritmo de crescimento. Na comparação com dezembro de 2008, mês de menor medição da produção industrial durante a crise de 2008/2009, o crescimento acumulado até fevereiro foi de 25,7%. A dinâmica de recuperação foi amparada, parcialmente, pelo crescimento do financiamento da atividade industrial por parte de instituições financeiras públicas. 8. Entre as categorias de uso da indústria, segundo dados dessazonalidados pelo IBGE, a produção de bens de consumo duráveis recuou 2,3% em fevereiro, e a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis, 0,2%. Houve aumento na produção de bens de capital (0,9%) e de bens intermediários (1,3%). Já em doze meses até fevereiro de 2011, a produção de bens de consumo duráveis registrou expansão de 17,4%, a produção de bens de consumo não duráveis e semiduráveis, 3,6%, e a produção de bens intermediários avançou 4,1%. O crescimento da atividade da indústria de bens de capital é o maior entre as categorias de uso, com expansão de 17,9% no acumulado em doze meses até fevereiro. Tal comportamento evidencia a robustez do investimento, fator relevante na retomada econômica do período pós-crise. 9. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem ajuste sazonal, passou de 6,4%, em fevereiro de 2011, para 6,5% em março de 2011, inferior aos 7,6% registrados em março de 2010. Após atingir 9,0% em março de 2009, a taxa observada não apenas recuou significativamente até março de 2011, como também atingiu o mínimo histórico para esse mês na série iniciada em março de 2002. A taxa dessazonalizada registrou 6,1% em março, com recuo de 0,1 p.p. comparativamente à de fevereiro. O emprego, medido pelo número de ocupados nas regiões metropolitanas, na comparação

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o Nuci atingiu 83. A propósito.9 bilhões e importações de US$191. a trajetória da inflação mantém estreita relação com os desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens e de serviços para o adequado atendimento da demanda. com destaques. Segundo os dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI). A recuperação da economia global segue em velocidades distintas e com pressões inflacionárias assimétricas. às continuadas incertezas sobre o mercado 116 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .31% do PIB.7 bilhões em doze meses até fevereiro.5% em fevereiro para 84. o volume de vendas do comércio ampliado vem crescendo desde maio de 2009.7% em fevereiro para 83.3% em março.5% no período de doze meses encerrado em fevereiro. enquanto em fevereiro houve criação de 280. para os segmentos de Veículos e motos. Note-se.4 mil em março de 2010). 13. na comparação com o mesmo mês do ano anterior. Na série com ajuste sazonal. Há evidência. entretanto.3%) e de Móveis e eletrodomésticos (18. houve criação de 92. apresentou elevação de 2.4 bilhões.5% em relação a fevereiro de 2011 e avançou 3.3% em janeiro e crescido 0.2 bilhões em fevereiro. Esses valores situam-se próximos aos observados no mesmo período de 2010. 11. partes e peças (15. pelo crescimento da massa salarial real. face aos desenvolvimentos no Japão. a absorção de bens de capital apresentou crescimento de 25. Esse resultado adveio de exportações de US$213. Dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) indicam crescimento no setor formal em onze dos últimos doze meses. cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente pela maturação dos investimentos.4 mil em fevereiro de 2010).8% e 38. foi o de serviços.). ainda.8 mil postos de trabalho (209.6 bilhões em fevereiro para US$22. O setor que mais contribuiu para o aumento do número de empregos formais. de 11.8% em comparação com março de 2010.62% do PIB.4% em fevereiro e em março de 2011.com os mesmos meses dos anos anteriores.4%). O déficit em transações correntes acumulado em doze meses passou de US$49. que a taxa de crescimento acumulada em doze meses alcançou 12. considerando o rendimento médio real habitual da população ocupada nas seis regiões metropolitanas. o rendimento médio real habitual observado em março de 2011 aumentou 0. O saldo da balança comercial acumulado em doze meses aumentou de US$21.8%.9% no período de dezembro a fevereiro. que passou de 84. enquanto a produção de insumos para a construção civil.4% em março. Nos próximos meses. enquanto os setores de bens de capital e de bens intermediários apresentaram estabilidade. o crescimento foi de 14. ante o mesmo mês em 2010. De acordo com a PME. os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$55.4% em fevereiro.3 p.3% em dezembro. em março.7 mil postos de trabalho (266. a taxa de crescimento trimestral do volume de vendas desacelerou para 1. dessazonalizados pelo Banco Central. Com o ajuste sazonal. e todos os dez segmentos pesquisados mostraram expansão. ante 83% observados no mês de janeiro. calculado pela FGV. pela confiança dos consumidores e pela expansão ainda mais moderada do crédito. superando a necessidade de financiamento externo. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE. Conforme assinalado em Notas anteriores das reuniões do Copom.5% em março. Em março. as taxas de utilização da capacidade instalada têm se mostrado relativamente estáveis. ou variações de 32. equivalente a 2.5%. O elevado nível de ocupação reflete a expansão recente da atividade econômica. os setores de bens de consumo e de materiais de construção apresentaram igual redução do Nuci (0. Por sua vez.3%. pela importância. Como consequência.p. atingiu 6. calculado pela FGV. a trajetória do comércio continuará a ser influenciada pelas transferências governamentais. equivalente a 2. em patamares elevados. de moderação da atividade na margem.7% em fevereiro. depois de ter caído 0.1 bilhões em janeiro para US$49.2% registrados em janeiro e 15% em dezembro. ante 11. em relação ao período de doze meses encerrado em março de 2010. também houve redução no valor do Nuci. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação. Assim.5 bilhões em março. a variação mensal do volume de vendas do comércio ampliado apresentou estabilidade em fevereiro de 2011. passou de 83. Na margem. respectivamente. a expansão da massa salarial real. sem ajuste sazonal. De fato. 10. Em fevereiro. e permanece como fator-chave para sustentação do crescimento da demanda doméstica. 12.

embora apresente alguma acomodação na margem. calculado pela Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação (FAO). O cenário central com o qual o Copom trabalha prevê reajuste de 2. por exemplo. continuaram com suas taxas básicas inalteradas. O preço do barril de petróleo do tipo Brent subiu desde a última reunião do Copom e ultrapassou a marca dos US$120. após ter atingido. em patamares elevados em comparação com o ano anterior. em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam às novas expectativas de crescimento da demanda e à volatilidade nos mercados de câmbio. sinalizou continuidade da recuperação mundial em fevereiro. que é reflexo. para o menor valor nos últimos seis meses. sem. apresentou queda em março de 2011.2% nos preços domésticos da gasolina para 2011. recuou em março (54. o Banco Central Europeu (BCE) aumentou sua taxa básica. desde outubro de 2010. em particular. bem como de elevada instabilidade política em alguns países do Oriente Médio e. mas recuaram desde então. Em particular. com destaque para Índia. contudo. as incertezas que emergiram em decorrência dos eventos trágicos ocorridos no Japão determinam reavaliações sobre a demanda mundial por minério de ferro e sobre p risco de descontinuidade da produção em importantes cadeias produtivas. De fato. a alta volatilidade dos preços das commodities foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global. Em relação às demais commodities. Rússia e China. contudo. Esse movimento foi impulsionado. pela redução dos preços internacionais do açúcar. entre outros fatores. que indica o nível de atividade na indústria e no setor de serviços. após sucessivos meses com elevações expressivas. No passado recente. ao mesmo tempo em que o ritmo da expansão continua forte na Alemanha. da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e da dependência do crescimento da oferta de projetos de investimentos de longa maturação e de elevado risco. De fato. Cabe ressaltar que a complexidade geopolítica que envolve o setor do petróleo tende a acentuar o comportamento volátil dos preços. enquanto os demais países centrais. Nesse contexto. e às pressões sobre os preços internacionais do petróleo. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 117 . especialmente. As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro continuam assimétricas. Cabe ressaltar que decisões importantes sobre mecanismos permanentes de auxílio para economias em dificuldades na Zona do Euro foram adiadas para junho deste ano. comprometerem a tendência positiva. que continuam.7). destaque-se a elevação da avaliação do risco soberano brasileiro por agência de classificação de risco. No que se refere à política monetária. Já o Purchasing Managers Index (PMI) para a economia global. Nesse sentido. o indicador divulgado pela Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE). Nos países emergentes. após oito meses consecutivos de alta. Essa alta é consistente com um quadro de aparente fortalecimento da demanda global – a evidência empírica sugere que os preços internacionais do petróleo. nas últimas duas décadas. nas taxas de juros de referência para depósitos e empréstimos.de trabalho americano. também. bem como o sétimo aumento do requerimento compulsório por parte dos bancos. mas com certa moderação em países emergentes. observamse pressões inflacionárias na Ásia e no Leste Europeu. têm sido influenciados mais intensamente pelas condições da demanda mundial do que pelas de oferta –. o maior valor registrado desde 2006 (59. Os núcleos das taxas de inflação persistem em níveis moderados no grupo de países do G3 (EUA. O Índice de Preços de Alimentos. que compreende 55 itens. do norte da África. os indicadores PMI desagregados indicam menor dinamismo nos Estados Unidos da América (EUA). destaca-se a moderação dos preços internacionais das agrícolas e metálicas.2). crescimento moderado nos principais países emergentes. em fevereiro. bem como o rebaixamento na perspectiva do rating soberano dos EUA. Os indicadores de volatilidade e de aversão ao risco nos mercados financeiros internacionais elevaram-se consideravelmente por ocasião dos eventos no Japão. persistem dúvidas quanto à solvência de algumas economias periféricas. e efeito negativo dos recentes eventos geológicos sobre a economia japonesa. desde a última reunião houve aperto das condições monetárias em diversas economias emergentes. 14. os EUA. de cereais e de óleos vegetais. Em particular. e. Zona do Euro e Japão). o banco central chinês anunciou o quarto aumento.

) em todo o horizonte relevante.8%. no cenário de referência.4%. 19. segundo o cenário de referência. Desde a última reunião do Copom. corretoras. com analistas de mercado. em 2011 (conforme parâmetros constantes da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011). em 4.60 R$/US$ e da taxa Selic em 11. 18.19% e 4. conforme o cenário de referência. como hipótese de trabalho.a. para o acumulado em 2011.75% ao ano (a. inclusive no que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo em 2012. foi mantida em 0%.5% para a meta fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).b. 5. No conjunto das projeções. elevou-se para 4. 6. em 6. superávit primário de 3. no período imediatamente anterior à reunião do Copom. 16. a projeção elevou-se em ambos os cenários. ante 0% considerado na reunião do Copom de março. para o quarto trimestre de 2011 e 2012.1% em 2012.9% e 2. no horizonte relevante.3% considerados na reunião do Copom de março. segundo a mesma ordem. gestoras de recursos e demais instituições (empresas do setor real. consultorias e outras). respectivamente. correspondeu a 28.0% considerados na reunião de março. respectivamente. elevou-se para 2.83% do total do IPCA de março. variações cambiais. para o acumulado de 2011. e seus impactos. considera-se o cumprimento da meta de superávit primário de R$117. Para 2012. Nesse cenário. 118 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . Nos casos específicos de bancos. Para 2012.26%. e se encontra acima do valor central da meta.9% do PIB).Avaliação prospectiva das tendências da inflação 15. respectivamente. para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2011. a mediana das projeções coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011 se deslocou de 5. distribuidoras. que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio. de 19 p. construída item a item. Para 2012.b. a projeção para a inflação de 2011 elevou-se em relação ao valor considerado na reunião do Copom de março. b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia fixa e de eletricidade. c) a projeção de reajuste. ante os 4. componentes sazonais. admite-se. e e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic. Além disso.2%. O cenário considerado nas simulações contempla as seguintes hipóteses: a) a projeção para o reajuste no preço da gasolina. d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012. que consideram. entre outros.78% para 5. ante 4. e a trajetória de juros coletada pelo Gerin.86%. Em relação à política fiscal. que leva em conta as trajetórias de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin. inflação de preços livres e inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP). e a projeção para o reajuste no preço do gás de bujão. sem ajustes.48% e 6.80%. a mediana das projeções para 2011 encontra-se.9 bilhões (ou cerca de 2. elevou-se para 4. foram mantidas em 2. a mediana das projeções de inflação se deslocou de 4.3%. Os choques identificados. a projeção de inflação para 2011 também se elevou e se encontra acima do valor central da meta para a inflação.19%. conforme parâmetros constantes do Projeto da Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012. de acordo com os dados publicados pelo IBGE.80% para 6.29%. O cenário de referência leva em conta as hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1. em patamares semelhantes aos observados no passado recente. e de -42 p. Esse conjunto de preços. foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.00%. a projeção de inflação se encontra acima da meta em 2011 e em torno desse valor em 2012. foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informações disponível. Em um cenário alternativo. para o mesmo período. Essa projeção se baseia em modelos de determinação endógena de preços administrados. e se encontra acima do valor central de 4. em virtude de aumentos ocorridos neste ano. 17. No cenário de mercado.

ao mesmo tempo.Implementação da política monetária 20. e ao encurtamento dos horizontes de planejamento. entre outros. em particular. alimentadas por extraordinários níveis de liquidez global e por desenvolvimentos adversos no âmbito geopolítico. taxas de inflação elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das ações de política monetária. Assim. 22. Progressos na estrutura dos mercados financeiros. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relação ao comportamento futuro da inflação plena. De modo geral. como o alargamento de prazo dos contratos. O Copom observa que. trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no médio e no longo prazo. tanto para o financiamento privado quanto para o público. as quais determinaram mudanças estruturais importantes. pelo cumprimento das metas para a inflação nos últimos sete anos. também. comparativamente ao que se observava há alguns anos. Nesse período. também sugerem que o poder da política monetária no Brasil vem aumentando ao longo dos últimos anos. em grande parte. Nesse sentido. alguns desses desenvolvimentos. assim como auxiliam no processo de coordenação de expectativas dos agentes econômicos. notadamente agrícolas e. combinados a outros. mas. Também contribuiu para isso a geração de superávits primários consistentes com a manutenção de tendência decrescente para a relação entre dívida pública e PIB. A evidência internacional. dos formadores de preços. indica que taxas de inflação elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco. Note-se. o Copom reafirma sua visão de que cabe especificamente à política monetária manter-se especialmente vigilante para garantir que pressões detectadas em horizontes mais curtos não se propaguem para horizontes mais longos. taxas de inflação elevadas não trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego. no regime de metas para a inflação. o processo de amadurecimento do regime de metas se encontra em estágio avançado. O Copom avalia que a política monetária deve contribuir para a consolidação de um ambiente macroeconômico favorável em horizontes mais longos. reitera que. 21. Embora reconheça que outras ações de política macroeconômica podem influenciar a trajetória dos preços. em contrapartida. 23. De outra forma. O Comitê entende. fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena no futuro. redução do prêmio de risco cambial e do inflacionário. depreciação da moeda norte americana. mantiveram-se altas as preocupações com dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade de desaceleração na China. não obstante a substancial incerteza que envolve o dimensionamento de variáveis não observáveis. Como consequência da estabilização e da correção de desequilíbrios. parecem ter determinado redução significativa da taxa neutra. facilitam a avaliação de cenários por parte da autoridade monetária. atualmente pressões inflacionárias são contidas com mais eficiência por meio de ações de política monetária. ao mesmo tempo em que as taxas reais de juros recuaram. entre outros. Consequentemente. Em outra perspectiva. além de terem efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. adicionalmente. O Comitê também pondera que há evidências de que a tração da política monetária aumentou no passado recente e. a estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da inflação para a trajetória de metas. orienta suas decisões de acordo com os valores projetados para a inflação pelo Banco Central e com base na análise de cenários alternativos para a evolução das principais variáveis que determinam a dinâmica dos preços. Observou-se recuo nos preços de importantes commodities. tanto das famílias quanto das empresas. Tal estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmissão e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulação e de implementação da política monetária. nos mercados internacionais. as perspectivas para o financiamento Junho 2011 | Relatório de Inflação | 119 . no que é ratificada pela experiência brasileira. a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde sua última reunião. o que exige a pronta correção de eventuais desvios em relação a essa trajetória. Evidências a esse respeito são oferecidas. e isso se reflete favoravelmente na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da política monetária.

29. que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em substancial crescimento dos salários. contrastando com o observado em 2010. que o dinamismo da atividade doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do mercado de trabalho. Importa destacar que a geração de superávits primários compatíveis com as hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de inflação. a partir do quarto trimestre. Entretanto. O Comitê entende. o cenário central indica tendência declinante para a inflação acumulada em doze meses. Não menos importantes são os riscos associados à trajetória dos preços das commodities nos mercados internacionais. No último trimestre de 2010 e no primeiro deste ano. explica-se pela elevada inércia trazida de 2010. e reforçam a visão de que está em curso um processo de consolidação fiscal. e pondera que. além de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta. a inflação acumulada em doze meses tende a permanecer em patamares similares ou mesmo superiores àquele observado no primeiro trimestre. importantes decisões foram tomadas e executadas. e pelo fato de as projeções de inflação. que se estenderam para o primeiro trimestre deste ano. deslocando-se na direção da trajetória de metas. segundo o cenário central para 2011. para o ano como um todo. e no fato de a confiança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados. Essa avaliação encontra suporte em sinais que. 27. em ritmo ainda incerto. Ao mesmo tempo. 26. a trajetória dos índices de preços mostra clara disseminação de pressões inflacionárias nas principais economias. O Copom reafirma que o cenário central para a inflação leva em conta a materialização das trajetórias com as quais trabalha para as variáveis fiscais. As evidências sugerem que os preços ao consumidor já incorporaram parcela substancial dos efeitos desses choques. cabe enfatizar que. especialmente de mão de obra. 25. apontarem taxas de inflação próximas ao padrão histórico no trimestre junho/agosto de 2011. O Copom entende que o cenário prospectivo para a inflação não evoluiu favoravelmente desde sua última reunião. Destaca. a despeito de mais recentemente ter apresentado sinais de moderação. Isso. O Copom pondera que. A propósito. para a qual contribuem ações macroprudenciais e ações convencionais de política monetária recentemente adotadas. Em outra frente. desde o início deste ano. ou seja. O Copom prevê dois momentos distintos para a trajetória de inflação. e identifica riscos à concretização 120 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . em tais circunstâncias. a estreita margem de ociosidade dos fatores de produção. são relativamente favoráveis as perspectivas para a atividade econômica. adicionalmente. solidificará a tendência de redução da razão dívida pública sobre produto. apontam que a expansão da oferta de crédito tende a persistir. o comportamento desses itens tenda a ser relativamente benigno. a inflação foi forte e negativamente influenciada por choques de oferta domésticos e externos. tem se apresentado envolta em grande incerteza. 24. embora. 28. O Copom destaca que o cenário central também contempla moderação na expansão no mercado de crédito. embora esteja em curso moderação. via inércia. avalia como relevantes os riscos derivados da persistência do descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. o Copom reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual. entre outros mecanismos. O Comitê pondera que esses efeitos ainda deverão impactar a dinâmica dos preços ao consumidor. que. pela duração de choques que atingiram a economia no final do ano passado. além disso. Ainda sobre esse mercado. apesar dos sinais de que esse descompasso tende a diminuir. um risco importante reside na possibilidade de concessão de aumentos de salários incompatíveis com o crescimento da produtividade e suas repercussões negativas sobre a dinâmica da inflação. em grande parte. entre outros fatores. apesar de indicarem certo arrefecimento. da expansão da demanda doméstica. tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas. a despeito de acomodação na margem. o Comitê considera oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar concessões de subsídios por intermédio de operações de crédito. Também foram relevantes efeitos localizados decorrentes da concentração atípica de reajustes de preços administrados ocorrida no primeiro trimestre deste ano.externo da economia brasileira seguem favoráveis. Em suma. Neste trimestre e no seguinte.

a.de um cenário em que a inflação convirja tempestivamente para o valor central da meta.80% em fevereiro e 0. O Copom entende. impulsos fiscais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres. Aos efeitos desses estímulos. 34. para 0. nos últimos doze meses até março. o doméstico. os das ações convencionais de política monetária implementadas neste ano. A despeito desse consenso. associado à decisão de se prolongar o ciclo de ajuste. com vistas a assegurar a convergência tempestiva da inflação para a trajetória de metas. Embora as incertezas que cercam o cenário global e. o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a inflação não evoluiu favoravelmente. Ao final da reunião. No primeiro trimestre do ano. Além disso. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. ainda revelam influência ambígua do cenário internacional sobre o comportamento da inflação doméstica. ante 0. ações convencionais de política monetária recentemente implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à dinâmica dos preços. A variação dos preços livres diminuiu de 0. de forma unânime que.00% a. dando seguimento ao processo de ajuste das condições monetárias. O IPCA variou 0.01% registrados em fevereiro. contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas durante a recente crise financeira de 2008/ 2009. não permitam identificar com clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias recentes. suficientemente prolongado. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas. Por outro lado. Nesse contexto. de acordo com os dados do IBGE.93% em fevereiro. bem como a complexidade que ora envolve o ambiente internacional.p. para as apresentações técnicas. a partir desta reunião. ações macroprudencias e.50 p. em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das despesas do setor público. o Copom decidiu elevar a taxa Selic para 12. sem viés. 30. 33. como o crescimento da renda e a expansão do crédito. no âmbito externo. 6. principalmente. Considerando o balanço de riscos para a inflação. parte do Comitê entende que o balanço de riscos do cenário central enseja a manutenção do ritmo de ajuste da taxa Selic implementado no primeiro trimestre deste ano para mitigar riscos de que pressões inflacionárias recentes se transmitam ao cenário prospectivo. e no dia seguinte. principalmente. o ajuste total da taxa básica de juros deve ser. entretanto. diante das incertezas quanto ao grau de persistência das pressões inflacionárias recentes. a maioria do Comitê entende que um substancial esforço antiinflacionário já foi introduzido na economia no último quadrimestre e que há defasagens no mecanismo de transmissão desse esforço para a atividade e para os preços. em menor escala. o índice aumentou 2. A demanda doméstica se apresenta robusta. em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo.68% em março. o Comitê entende que. para deliberar sobre a política monetária. Por um lado. foi registrado que o Comitê voltará a se reunir em 7 de junho de 2011. conforme estabelecido pelo Comunicado nº 20. o que.30%. de 15 de outubro de 2010. por cinco votos a favor e dois votos pelo aumento da taxa Selic em 0. consequentemente. refletindo o comportamento dos Junho 2011 | Relatório de Inflação | 121 . 31. 32. No âmbito interno.223. duas visões emergem. para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares baixos. Desde a última reunião.. recomendaria uma reavaliação da estratégia de política monetária. a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012. Em outra perspectiva. e ainda deverão contribuir para a expansão da atividade e. Sumário dos dados analisados pelo Copom Inflação 35.44% e. e da complexidade que envolve hoje o ambiente internacional.83% em janeiro. neste momento. fatores de estímulo e seus reflexos sobre preços de ativos apontam baixa probabilidade de reversão do processo de recuperação em que se encontram as economias do G3. os das recentes ações macroprudenciais e. avançando relativamente aos 6.79% em março.

cuja taxa passou de 1. O IPC variou 0.60% no mês anterior.78% para 1.42% no mês. A ligeira desaceleração dos preços livres foi motivada pelo recuo da variação nos preços comercializáveis. 37.53%. ante -0. observou-se arrefecimento na evolução do IPA e aceleração no IPC e no INCC. a desaceleração foi influenciada pela queda mais acentuada do preço da soja. ante 2. ante 0.25% em doze meses.05% em março.43%. A variação no segmento dos monitorados. ante 0.29%. O IPA aumentou 0. de acordo com a FGV. sobretudo. ante 0. acumulando 6. comparativamente aos 6.84% em março.31% para 0.70% em março. em relação aos resultados de março.preços dos bens não comercializáveis.60% em fevereiro.61% em março. ante 0.42% na variação dos preços industriais. ante 0. após crescimento de 0.p. O INCC acumulou elevações de 1. O INCC aumentou 0.48% em março. ante 0. equipamentos e serviços e o aumento de 0. contribuindo com 0. Na comparação mensal.14% no ano e de 6. enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu 4. pela menor variação dos preços de serviços. acumulando altas de 2.10% em doze meses.16% em doze meses. atingindo 0.53%.02% no mês anterior.11% em fevereiro.05% no mesmo período. Os preços dos produtos industriais variaram 0. tendo o segmento relativo aos preços de serviços atingido alta de 8. e acumulando elevação de 5. respectivamente.17% em fevereiro.86% em doze meses. o maior percentual desde agosto de 1997. ante 0.44% em doze meses.21% em fevereiro. com ênfase para a elevação na taxa do grupo alimentação. Relativamente aos produtos agropecuários. com variação de -4. No mês. O IGP-10 variou 0.47% em fevereiro para 1. 42. ante 1.91% para 7. que atingiu 0.49% em março.70% no mês anterior.18 p.85%. e 0..66% na variação dos preços agropecuários e de 0. e pela desaceleração no preço do algodão.95% no ano e de 11. a principal contribuição para a desaceleração decorreu do comportamento dos preços de óleos e gorduras vegetais. ante 7. 0.49% no ano e de 5.49% em fevereiro. igual à do mês anterior.92% em fevereiro. O IGP-DI variou 0.77% em abril.93%.31% para 6. refletindo o recuo de 0.39% em doze meses.28% em fevereiro. 40. de 6. Os preços dos produtos agropecuários aumentaram 1. registrou 0.57% no ano e de 11. ante 3.13% no ano e de 7.06% em doze meses.29 p. enquanto a dos bens não comercializáveis passou de 7. Os grupos Transportes e Alimentação e bebidas apresentaram as maiores contribuições para o aumento do índice no mês. apenas o núcleo pelo critério de médias aparadas com suavização registrou expansão. após alta de 2.p. refletindo maiores elevações nos grupos vestuário.78% em doze meses. As medidas de núcleo de inflação registraram altas no acumulado em doze meses até março. 4. transportes e alimentação e bebidas. 122 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . acumulando 6. Os preços dos bens comercializáveis variaram 0.82% no trimestre e de 13.40% em fevereiro.37% na variação dos preços da mão de obra. O IPCA-15 variou 0.79% no ano e de 9. acumulando variações de 2.04% no acumulado em doze meses até março.68% em 2011 e 28.72% em fevereiro. O núcleo por dupla ponderação apresentou elevação de 0. ante 5. no entanto. A divulgação dos índices parciais sobre a evolução da inflação em abril apontou patamar ainda elevado para os preços ao consumidor e arrefecimento nos preços no atacado. comparativamente aos 61. aumentou de 0. Entre os produtos industriais.12% em fevereiro. O índice de difusão situou-se em 68. Os preços livres aumentaram 7.51% para 0. refletindo recuos de 2. 36. acumulando 5. O indicador acumula altas de 3. ante 0. 38. ante 14.23% em fevereiro.53% para 0.p. ante 0.02% para 0. O IPA cresceu 0. 39.49% em abril.73% em doze meses até março.70% em março.82%.71% em março. impulsionada pelos preços das passagens aéreas e da gasolina.96% em fevereiro.73% em fevereiro.07% registrados em fevereiro.49% na variação dos preços de materiais.60% no mês.09% em doze meses. acumulando altas de 1.56% em abril. ante 0.08% em março. cuja alta em março situou-se em 3. 41. ante 2. que não incorpora ao cálculo dez itens de alimentação no domicílio e combustíveis.98% no mês.29 p.23% em fevereiro. ante 5.28% em fevereiro.86%.23% em março. acumulando aumentos de 2. O núcleo por exclusão.04%.27% em março. influenciada.96% no mês anterior.22% em doze meses. acumulando elevação de 2. para o resultado mensal do índice. 0.99% em março.

O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) cresceu em março. o comércio varejista recuou 0.77% em abril. vestuário e calçados e Outros artigos de uso pessoal e doméstico. segundo dados dessazonalizados da PMC. e Material de construção. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 123 . O crescimento na comparação interanual foi motivado pela expansão das vendas em todos os segmentos analisados pela pesquisa. 26%. comerciais leves. resultado de variações respectivas de 6. ante 0. que contribuiu com 0.90% em doze meses. jornais. verificou-se aumento mensal em três dos dez segmentos pesquisados. em decorrência das elevações de 27.Considerados períodos de doze meses. No ano e em doze meses. ante 0. dessazonalizados pelo Banco Central.64%.9% no acumulado dos doze meses encerrados em março.1% em março. novo indicador de preços do IBGE. dos segmentos relativos a Caminhões e ônibus. 43.88% até o mês anterior.1% no ano e de 7. 0. incluindo automóveis. 47.8% no acumulado em doze meses.4% no mês. A variação do índice no mês foi especialmente influenciada pelo comportamento dos preços no segmento Outros produtos químicos.7% no acumulado do ano. Registre-se que a elevação em março representou significativa desaceleração frente ao ritmo de alta observado nos oito meses anteriores. destacando-se a expansão de 39. o IPA aumentou 13.21% nos últimos doze meses até fevereiro. 46.4% em doze meses. e Veículos e motos. O IPP/IT. agropecuária e metal. revistas e papelaria e de 3.3% em fevereiro. As vendas do comércio ampliado mantiveramse estáveis em fevereiro em relação a janeiro. ante janeiro. respectivamente. O IBC-Br registrou expansão de 0. Móveis e eletrodomésticos. apresentando elevação mensal de 0. ante fevereiro. Material de construção. pelo nono mês consecutivo. acumulando 6.60% em fevereiro.5% em caminhões.36 p. respectivamente. Atividade econômica 45. ante 0.8% no ano e de 12. caminhões e ônibus. o índice acumula aumentos de 9.2% no primeiro trimestre do ano.3%.3% em doze meses. 49.9%. O desempenho do comércio no acumulado em doze meses refletiu o crescimento das vendas em todas as atividades consideradas.81% em doze meses. na ordem. registraram expansão mensal de 2. apresentou variação de 0. ante 6.5%. o índice cresceu 1% em relação ao finalizado em novembro. em oposição às retrações de 4.08% nos segmentos energia. o IBC-Br cresceu 7% em relação a fevereiro de 2010. com o trimestre encerrado em fevereiro apresentando elevação de 1.19% e -3. para a variação do IPP/IT. do IBGE. As vendas de autoveículos cresceram 4. acumulando recuo de 1. e de 8. Móveis e eletrodomésticos.5% em fevereiro em relação a igual período do ano anterior. Por atividade do comércio.5%.64% em abril.52% em abril. 15. com ênfase nos aumentos de 26. No trimestre encerrado em fevereiro. partes e peças.67% e de 40. 18. 44. acumulando 5. Após nove altas consecutivas.3%. em relação ao finalizado em dezembro.4%.1% em Equipamentos e materiais para escritório.7% em Livros. Pela série observada.p. Os dados observados mostraram elevação interanual de 27% no primeiro trimestre do ano e de 43. O IPC apresentou variação de 0.2%.09% observadas nos preços agropecuários e industriais.59% em março. acumulando elevações de 6.2%. O índice de quantum das importações de bens de capital.4%. divulgado pela Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central. 48. partes e peças. com divulgação iniciada em abril.2% em março. 22%. 16.40% em janeiro.33% em março. considerados dados dessazonalizados. 16. registrou contração de 11.7% e de 25.9% relativamente ao trimestre anterior. com ênfase nos relativos a Veículos e motos. em especial nas referentes a Equipamentos e materiais para escritórios.81% e de 9. acumulando altas de 12. acumulando 6. 20. As vendas do comércio ampliado cresceram 14.35%. O INCC variou 0. com ênfase em Tecidos. de acordo com dados da Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave). As vendas de autoveículos pelas concessionárias. ambos com variação de 1. enquanto no trimestre encerrado em fevereiro registrou-se expansão de 1.

ante 84. em especial.2% e de 3. e milho.2% no mês.9% em bens de capital e de 17.4 mil unidades em março. registrando expansão de 1.p.7%.7% em janeiro. A produção do setor recuou 6% relativamente a março de 2010. calculado pela FGV.5% inferior ao de fevereiro. a produção da indústria cresceu 6.9% e 10. relativamente ao finalizado em novembro. 53. A produção de bens de capital aumentou 17.6% e 8. enquanto o resultado interanual registrou decréscimos respectivos de 15. enquanto bens intermediários e de capital mantiveram-se estáveis na comparação mensal. e agropecuária. 52.3% em fevereiro..9%. O recuo mensal refletiu retração de 0.4% nas exportações. 124 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . e de material de construção. das elevações nos segmentos destinados ao setor de Peças agrícolas. com ênfase para as elevações de 26. A produção de autoveículos atingiu 319. acumulando alta de 2.6% no trimestre. O Nuci na indústria de transformação. representando crescimento de 4% em relação à safra recorde obtida em 2010.9% em fevereiro em relação ao mês anterior. No acumulado do ano. No acumulado em doze meses. segundo dados dessazonalizados.7% dos recursos direcionados ao setor agropecuário e de 25.p.2%.5% em março. comércio e serviços. 9%. Considerada a série observada. registrou-se expansão de 1.1% nas vendas para o mercado interno e de -18.3% nos últimos doze meses. acumulando aumento de 9. do IBGE. em relação a fevereiro de 2010. as vendas de autoveículos cresceram 9. 0. 15.6 milhões de toneladas. 1. 54. e igual variação no trimestre. com acréscimos de 7.5 p.5%. respectivamente.. com desempenho destacado da indústria de bens de capital.6%. de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIMPF).7% no ano e em doze meses.9 p. bens intermediários. 57. ao industrial. O resultado mensal decorreu. A avaliação da safra nacional de cereais. As elevações no acumulado do ano e no período de doze meses encerrado em fevereiro atingiram 4. na ordem. 13. A evolução mensal refletiu variações de 1.5%.7%.5% em fevereiro.1% no ano e de 11. 0. em relação ao finalizado em novembro. pela série com ajuste sazonal. correspondentes ao aumento de 18. No primeiro bimestre do ano. comparativamente ao quarto trimestre de 2010.. respectivamente.8 p. bem como o recuo de 1.8%.4% em bens de consumo duráveis. soja.1% no ano e 19. em bens de consumo e em material de construção. acumulando 13. refletindo elevações de 2.9% em fevereiro. o Nuci manteve-se no mesmo patamar de março de 2010.p. 56. na indústria de bens de consumo. No primeiro trimestre do ano.7%. A produção da indústria geral cresceu 1. e Construção. respectivamente. Em relação a fevereiro de 2010.p. estimou produção de 155. em relação a março de 2010. em relação a iguais períodos do ano anterior.4%.50. ante janeiro. 18%.3%. 0. preveem-se elevações nas produções de arroz. pela série com ajuste sazonal da PIM-PF. seguido pela indústria.9% na comparação com fevereiro de 2010. leguminosas e oleaginosas de 2011. atingiu 84.8% no período de doze meses encerrados em fevereiro.3%. enquanto Equipamentos para fins industriais seriados e não seriados apresentaram retrações de 14. tendo as relativas ao mercado interno e externo variado -5.7% em relação a igual período de 2010. A produção de bens de capital registrou crescimento de 0. os desembolsos cresceram 7. realizada pelo IBGE em março. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) somaram R$169. em especial no setor de infraestrutura.9%. Entre as principais culturas.3% em bens intermediários. 17. sobressaindo aumentos de 17.5%. 51. em oposição à retração de 19.3% em comparação a igual período de 2010.8% e de 2. 18%. 83. e refletiu aumentos nos indicadores das indústrias de bens capital. do IBGE.3% em março. 4. em relação a iguais períodos do ano anterior. de acordo com dados da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea). e 84.3% na produção de trigo. ajustados sazonalmente pelo Banco Central.7% no mercado doméstico e de 41.3% e 13.6 bilhões no acumulado dos doze meses encerrados em fevereiro.2 p. 32%. volume 3. As vendas de autoveículos pelas montadoras apresentaram expansão de 2. 55. as vendas do setor registraram queda de 1.5%.p. e contração de 13.1%. ante fevereiro.3 p.7% nas exportações. A produção de insumos típicos da construção civil apresentou variação de 1. que registrou participação de 41% no total liberado. feijão. O segmento expandiu 12.

2% no ISA e de 3.p. com destaque para os acréscimos respectivos de 2.7%. 1. De acordo com os dados observados.2% no IE. calculada pelo produto entre rendimento real e população ocupada.4 mil. com queda de 1. situando-se em 6. Segundo o Cadastro Geral dos Empregados e Desempregados (Caged). 14. 5. 2.4 mil. Em fevereiro. considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indústria de Transformação. Considerados dados dessazonalizados.3% na ocupação e de 0.p. em março. No acumulado do ano.8%. resultado de variações de -2. representando aumento de 0. considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor.7%. elevação de 1. As taxas relativas ao segmento de pessoas jurídicas atingiram 30.5%. O resultado refletiu a retração de 3. 1. correspondendo a 46. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 125 . em relação ao mesmo período de 2010.8% no IE. após expansão de 4. A taxa média anual de juros incidente sobre as operações de crédito referencial aumentou 0.6% observados nos financiamentos habitacionais e de 0. em fevereiro. em relação a janeiro. e da agropecuária. para 38. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC).1% em março.9% no ano e 21% em doze meses.4%.1 p.4 pontos. O ICS recuou 3.1% na População Economicamente Ativa (PEA). motivado por decréscimos de 2. a menor taxa histórica para o mês. o saldo elevou-se para 525. nos mesmos períodos. a taxa de desemprego situou-se em 6.5%. no período recente. de 1% e de 6. 2. influenciado pelos aumentos de 18.3 mil postos gerados em igual intervalo de 2009. realizada nas seis principais regiões metropolitanas do País.3% no IE.Expectativas e sondagens 58.7% no ISA e de -3.5% do PIB. 0. para 120.738. de abrangência nacional. 1. resultado de expansões respectivas de 1. segundo a PME. Os financiamentos com recursos direcionados aumentaram 1.2 milhões de postos acumulados até fevereiro. a taxa de desemprego aberto elevou-se 0.6 mil.9% no relativo a operações com pessoas jurídicas.2% no mês. A carteira de recursos livres cresceu 1. enquanto as relativas ao segmento de pessoas físicas mantiveram-se estáveis em 43.1% em relação a fevereiro. O saldo dos empréstimos do sistema financeiro totalizou R$1. enquanto o Índice da Situação Atual (ISA) cresceu 0. 60. da indústria de transformação. recuou 2% em março. A maior volatilidade do indicador.p.7% e 17. resultado de aumentos de 0.6% no ISA e de 0. da FGV.2%. sobressaíram as contrações do setor de serviços. em oposição à elevação de 0.9% em março. foram gerados 92. declinou 0. O Índice de Confiança de Serviços (ICS).7 mil postos de trabalho em março. Crédito e inadimplência 63. O ICI apresentou desempenho desfavorável pelo terceiro mês consecutivo.8%. e de 1.8% no IE.1%. considerados dados dessazonalizados.6% em relação a março de 2010.5% no mês e de 4. da FGV.3% e 19.9%.1% e 49.3 mil.3%. nas mesmas bases de comparação.1 pontos.8% no Índice de Expectativas (IE). Segundo a mesma pesquisa. 59. Mercado de trabalho 61. do IBGE.2 p.8% no ISA.3% no acumulado no ano.2% no ano e 27. foram abertos dois milhões de empregos formais no País comparativamente a 2. sempre nas mesmas bases de comparação. favorecendo expansões da massa salarial.1%.5% nos repasses do BNDES. da FGV.3% no mês. abaixo dos 657. 2% e 40.p.5%.8% no saldo das operações com pessoas físicas. decorrente da redução de 4% no ISA e de 0.5% em fevereiro. do MTE.4 p. abaixo da relativa ao mês de fevereiro. O Índice de Confiança da Indústria (ICI). O ICC apresentou elevação de 7. menor patamar desde junho de 2010.2% e 15. 64. com elevações de 1. com queda de 3% em relação a março de 2010. O desempenho resultou da queda de 1% no IE. a menor taxa de crescimento mensal desde maio de 2009.5% em doze meses.1% em relação a março de 2010.1 bilhões em fevereiro. 11.p. apresentou declínio mensal de 1. Considerando os últimos doze meses encerrados em março. o rendimento médio real habitualmente recebido pelos trabalhadores apresentou elevações de 0. 60.7 p. respectivamente. 62.1 p. refletiu principalmente forte oscilação registrada no índice relativo às condições atuais. atingindo 112.

Na Zona do Euro. Nos mercados cambiais.0% em maio de 2009. ou esperadas. ante 9.1% no Reino Unido. Tailândia. comparativamente ao observado no mês anterior. no entanto.2% e de 1. Assim. para 5. melhoras nas perspectivas para safra na América do Sul e incertezas quanto aos impactos do terremoto no Japão sobre a economia mundial provocou fortes reduções nos preços desses produtos. os preços das commodities metálicas e agropecuárias voltaram a se elevar. a combinação de importações chinesas de commodities menores do que o esperado. No mesmo período. 188 mil postos de trabalho por mês no primeiro trimestre do ano. 68.7%. A taxa de inadimplência das operações de crédito referencial. atingindo 388 dias e 563 dias. Colômbia. o dólar manteve trajetória de depreciação. das restrições fiscais e monetárias postas em prática. contudo. Taiwan. para 472 em fevereiro. inclusive em relação ao impacto do vazamento na usina nuclear de Fukushima. na ordem. sendo o crescimento agregado da região liderado pela Alemanha. China. respectivamente. Nos mercados emergentes. Atuando em sentido oposto.1 p. Inicialmente. atingindo 4. Os núcleos de inflação. a primeira alteração após havê-la fixado em 1. Na China. Os preços de commodities energéticas registraram expressiva elevação desde a última reunião do Comitê. e do terremoto. Polônia e Tailândia. permanecem relativamente contidos nos EUA e na Zona do Euro. Ambiente externo 67. em média. além da perspectiva de aumento da demanda por fontes alternativas de energia no Japão. As pressões altistas derivadas dos preços de energia e de alimentos continuaram a se fazer sentir globalmente nas taxas de inflação. variações anuais de 1. e de 4. Essa tendência foi reforçada pelo início da normalização da política monetária na Zona do Euro e pela continuidade da política de afrouxamento quantitativo adotada pelo Federal Reserve (Fed). em função da elevada taxa de desemprego e dos programas de austeridade em curso. Filipinas.p.9% em fevereiro para 5. Colômbia. Filipinas.. seguido por tsunami e acidente nuclear.65. No entanto. mantiveram inalteradas suas respectivas taxas básicas de juros. os riscos negativos a esse cenário elevaram-se desde a última reunião do Copom em razão do aumento no preço do petróleo. 69. as commodities metálicas e agropecuárias tiveram comportamento ambíguo. refletindo a depreciação do dólar e o ainda apertado equilíbrio entre oferta e demanda nos mercados de diversos desses produtos. O prazo médio das operações de crédito referencial recuou de 474 dias. prevaleceu movimento de normalização das respectivas políticas monetárias.4% em março. ocorrido no Japão. com os preços dos alimentos registrando elevação de 11. desde a última reunião do Copom. Os bancos centrais dos Estados Unidos. Japão e Reino Unido. 70.25% na reunião de abril. Chile. o consumo permanece restringido. por sua vez. A atividade econômica global segue em trajetória de recuperação.1 p. refletindo o acirramento da tensão geopolítica no Oriente Médio e norte da África. o BCE elevou a taxa de refinanciamento para 1. A partir de meados de março.7% em fevereiro. O IPC de março registrou variações anuais de 2. acelerou-se na Zona do Euro. houve elevação nas taxas básicas de juros dos bancos centrais de Chile. o banco central da Nova Zelândia. Coreia. O setor privado nos EUA criou. estimativas sobre perdas decorrentes da tragédia e perspectivas de recuperação para a economia japonesa ainda são bastante heterogêneas. Nos EUA. Na China.7%.p. A taxa relativa às operações com pessoas jurídicas manteve-se em 3. observando-se diminuição de sete dias nos prazos relativos ao segmento de pessoas jurídicas e elevação de quatro nos referentes a de pessoas físicas. tanto nos EUA quanto na Zona do Euro. Peru.8% no último trimestre de 2010.8%. A variação anual do IPC em março.. correspondente a atrasos superiores a noventa dias.7% em doze meses. 126 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . em março. A esse respeito. a variação anual do IPC avançou de 4. cresceu 0. Polônia e Israel. O governo chinês tem adotado medidas para reduzir o ritmo da atividade. em janeiro. 66. tendo alcançado. Peru. Em resposta ao contínuo crescimento das pressões inflacionárias. EUA. o Beige Book seguiu reportando moderada recuperação econômica na maioria dos distritos. a variação anual do PIB do primeiro trimestre de 2011 atingiu 9.6% e a relativa ao segmento de pessoas físicas aumentou 0. Índia. Coreia.3%. por diversos países.

respectivamente. consequência dos crescimentos de 28. tomando recursos no valor total de R$52. A elevação da parte curta da curva refletiu.6 bilhões entre 1º de março e 18 de abril.8 bilhões. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 127 . 74. A taxa para o prazo de dois anos apresentou estabilidade e. reduziu a taxa básica em 50 p. sendo que o leilão de 28 de março foi destinado à rolagem dos contratos de vencimento em 1º de abril. e 0.9% superior ao registrado em igual período de 2010.b.2 bilhões.7 bilhões no período. realizou operações compromissadas com prazos entre 8 e 33 dias úteis. 0. As exportações somaram US$19.17 p. O Banco Central atuou.3% nas importações.5 bilhões. O saldo acumulado no trimestre atingiu US$3.p. elevando o saldo diário médio das operações tomadoras de curto prazo para R$164. a corrente de comércio aumentou 25. Entre 1º de março e 18 de abril. até 14 de abril. US$17. 2012. 72. Mercado monetário e operações de mercado aberto 73. totalizaram US$4.4 bilhões. As reservas internacionais atingiram US$317.1 bilhões.6 bilhões em valor nocional.1 bilhões no mês.07 p.6 bilhão em março.6 bilhões. Comércio exterior e reservas internacionais 71.p. ao final do dia. ainda. sendo R$31.3 bilhões em 2011. tiveram saldo diário médio tomador de R$59. e 0. respectivamente. incluídas as de nivelamento.6 bilhões em 2010. O principal fator condicionante para a expansão da liquidez no período foram as intervenções do Banco Central no mercado de câmbio a vista. As compras líquidas do Banco Central no mercado a vista de câmbio. com elevação das taxas de curtíssimo prazo e recuo das taxas de prazos entre três meses e um ano. Na administração da liquidez do mercado de reservas bancárias. No prazo de três meses a um ano.1 bilhões em março.70% em 18 de abril. Entre 1º de março e 18 de abril. Considerando-se o período mais recente. 76. Com isso. A balança comercial brasileira registrou superávit de US$1. enquanto as taxas para os prazos de seis meses e de um ano caíram. para R$379.9 bilhões em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimentos em 2011. as emissões de títulos pelo Tesouro Nacional.90% em 28 de fevereiro para 6. de 1º de março a 18 de abril. contribuíram para a queda das taxas a interpretação do mercado para a ata do Copom e o Relatório de Inflação de março. No mesmo período. a expectativa dos agentes em relação à adoção de novas medidas macroprudenciais pelo Banco Central e a divulgação de dados de vendas do comércio varejista de fevereiro.6 bilhões. medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflação (suavizada) para os próximos doze meses.p. No trimestre. A venda de títulos com remuneração prefixada alcançou R$35. com prazos de dois dias úteis. a curva de juros doméstica apresentou ligeira redução de inclinação.p. pelo critério de média diária. o saldo diário médio do estoque das operações de longo prazo subiu para R$161. 253. a divulgação de índices de inflação corrente e de dados de coletas de preços ainda elevados e a piora das expectativas de inflação. recuou de 6. Entre 28 de fevereiro e 18 de abril. Essas operações totalizaram o equivalente a US$2. principalmente. para o prazo de três anos.18 p. em 18 de abril.12 p.9% no ano. passando o estoque total de R$359. o Banco Central realizou cinco leilões de swap cambial reverso. as taxas de juros de um mês e de três meses elevaramse em 0.5% nas exportações e de 23. em 28 de fevereiro. ligeira elevação de 0. referentes aos leilões tradicionais. A taxa real de juros. houve elevação dos compromissos de recompra em R$19.7 bilhões. O saldo diário médio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central diminuiu de R$387. totalizando US$99. No período posterior à reunião do Copom de março.1 bilhões entre 18 de janeiro e 28 de fevereiro para R$385. a decisão do Copom de março.1 bilhões.32 p.p. somaram R$66. comparativamente a US$77.. US$9. 75. operações compromissadas com prazo de seis meses.6 bilhões acima do estoque de fevereiro. o Banco Central realizou.2 bilhões.3 bilhões e as importações. em 33 oportunidades como tomador de recursos por meio de operações compromissadas de curtíssimo prazo e realizou operações de nivelamento. As operações de curtíssimo prazo.por força do impacto econômico deflacionário do terremoto que assolou o país em março.

Assim.77% em abril. a inflação acumulada nos últimos doze meses alcançou 6.54% 128 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . 2020. Evolução recente da economia 1. 2030. que somaram R$4. em montante total de R$14. O aumento da inflação nesse período reflete tanto o comportamento dos preços livres.51% em abril e 6.0 bilhões.) acima da observada no acumulado em doze meses até maio de 2010.2013 e 2015 e R$3. que variaram 6. Nos leilões de Notas do Tesouro Nacional – Série B (NTN-B). 1. quanto o dos preços administrados.80% (5. que se elevaram em 5.30% em março). 2040 e 2050. 2040 e 2050. no acumulado em doze meses até maio. No mesmo período. ainda.p.96% (4. depois de registrar alta de 0.3 bilhões em Notas do Tesouro Nacional – Série F (NTN-F) com vencimentos em 2017 e 2021. com a entrega de LTN de vencimentos em abril e em julho de 2011. Notas da 159ª Reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil (Copom) Data: 7 e 8/6/2011 Local: Sala de reuniões do 8º andar (7/6) e do 20º andar (8/6) do Edifício-Sede do Banco Central do Brasil – Brasília – DF Horário de início: 16h15 (7/6) e 16h50 (8/6) Horário de término: 18h45 (7/6) e 20h20 (8/6) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini – Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Luiz Awazu Pereira da Silva Sidnei Corrêa Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 7) Adriana Soares Sales – Departamento de Estudos e Pesquisas (também presente no dia 8) Daso Maranhão Coimbra – Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos João Henrique de Paula Freitas Simão – Departamento de Operações do Mercado Aberto Márcio Barreira de Ayrosa Moreira – Departamento de Operações das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek – Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Tulio José Lenti Maciel – Departamento Econômico Wagner Thomaz de Aquino Guerra Júnior – Departamento de Assuntos Internacionais Demais participantes (presentes no dia 7) Alexandre Pundek Rocha – Assessor do Gabinete do Presidente André Minella – Consultor do Departamento de Estudos e Pesquisas Eduardo José Araújo Lima – Chefe-Adjunto do Departamento de Estudos e Pesquisas Emanuel Di Stefano Bezerra Freire – Chefe de Gabinete da Diretoria Gustavo Paul Kurrle – Assessor de Imprensa Katherine Hennings – Chefe de Gabinete da Diretoria Os membros do Copom analisaram a evolução recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional. cabe destacar que a variação dos preços dos bens comercializáveis alcançou 5.55% em maio (6. 77. 7. o Tesouro Nacional realizou leilões de venda de Notas do Tesouro Nacional (NTN-B) liquidadas mediante entrega de outros títulos. cujo objetivo é atingir as metas fixadas pelo governo para a inflação. foram vendidos títulos com vencimentos em 2014. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$16. no contexto do regime de política monetária.33 ponto percentual (p. O Tesouro Nacional efetuou. 2016. e a dos não comercializáveis.59% em doze meses até maio de 2010). A inflação medida pela variação mensal do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) situou-se em 0. leilão de troca de LTN de vencimento em outubro de 2011. 2020.9 bilhões. A inflação no setor de serviços continua em patamar elevado e. Especificamente sobre preços livres. equivalente a R$5. 2016.47% em maio. 2030. atingiu 8.1 bilhões e envolveram títulos com vencimentos em 2014.3 bilhões.53%.32% no mesmo período de 2010). com emissão de títulos com vencimentos em 2015 e em 2017.96%.

66% nos preços de bens intermediários e 4. ante 5. calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE).40%. Já a inflação medida pelo Índice de Preços ao Consumidor (IPC).71% e 3.– maior nível desde agosto de 1997.84%). ante 4. O índice de difusão do IPCA.30%. Conforme destacado em Notas de reuniões anteriores.62% em maio. Nos primeiros cinco meses de 2011. Em doze meses.84%.28% registrados nos doze meses até maio de 2010. e para 0.14%.23% em março. o Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA). das condiçõesatuais e prospectivas da demanda. variou 10. o Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preços no atacado sobre os preços ao consumidor dependerão.68% em abril e para 0.38% em abril. alcançou 9. 6. 2.83% em abril).70% em março.p. Em síntese.73% em abril. respectivamente. que havia alcançado 68. respectivamente. No acumulado em doze meses até maio.20% em maio (7. No acumulado em doze meses até maio.60% em abril.49% em março para 0. Na desagregação segundo o estágio da produção.73%.50% em abril. Esses itens foram responsáveis por 1. em parte. 3. O núcleo por dupla ponderação. para 0. ante 5. domésticos e externos. Já o Índice de Preços ao Produtor/ Indústria de Transformação (IPP/IT).52% (6.16% nos preços de matérias-primas brutas. com variações de 7.70% em março para 0. No acumulado em doze meses. na mesma base de comparação.88 p. o conjunto de informações disponíveis sugere persistência da alta de preços observada em 2010. O núcleo do IPCA por médias aparadas com suavização deslocouse de 0. potencializados pelo ambiente de elevada liquidez nos mercados financeiros internacionais e pelo aumento da demanda global. Nesse critério. Os dados mostram expansão de 4.40%.34% em abril. quando registrou variação de 11. registrou alta de 6. observou-se variação acumulada de 25.38% em maio de 2010. a variação média dos três núcleos deslocou-se de 0.71%.32% em abril.60% em abril e para 0. para 0.58% em maio. da inflação plena no período.68% e 6.54% em maio. enquanto o núcleo por exclusão passou de 0. 5.81% em março. refletindo alta de 6. A elevação dos preços dos alimentos e bebidas nesse período refletiu.66% e 6. ficou abaixo da inflação observada para esse grupo entre janeiro e maio de 2010 (5. o IPCA registrou alta de 3. componente de menor peso no IGP DI. 6. e 5.30%.2% da atividade na Junho 2011 | Relatório de Inflação | 129 . As três principais medidas de inflação subjacente calculadas pelo Banco Central registraram evolução similar à da inflação plena: enquanto houve estabilidade na variação acumulada em doze meses até maio em relação a abril. da exposição de cada setor à competição externa e interna e das expectativas dos formadores de preços em relação à trajetória futura da inflação. após atingir 6.p. e continua a evidenciar disseminação da alta de preços. 0.37% no acumulado em doze meses até maio. A inflação medida pela variação mensal do Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna (IGP-DI) recuou fortemente.59% em maio.39% e 6. 6. após registrar 0.84%. as três medidas de núcleo alcançaram 5.39%. o Índice Nacional de Custo da Construção (INCC). recuou para 59. outro componente no IGP-DI.60% em fevereiro. acima da inflação observada no mesmo período de 2010. respectivamente. entre outros fatores.22% em março. Já a alta observada no grupo alimentação e bebidas. transporte e despesas pessoais.48%). processo liderado pelos preços livres. e para 0.33%. mas voltou a aumentar em maio (64. variou 8. Dessa forma.53%. O principal componente do indicador.98% e 4. superior aos 5.01% em maio. após alta de 0. no mesmo período de 2010.63% em março. 5.62% nos de bens finais. 4. choques de oferta. a variação desse índice se deslocou para 6.07% em maio de 2010).30% em doze meses. recuou para 0. a trajetória dos preços desse grupo desempenha papel mais relevante na dinâmica da inflação plena. Os principais itens que contribuíram para essa elevação foram educação.62 p. com variação de 8. de 3. registrou variação de 0.52% em abril. entretanto. ante 0. O IBGE divulgou informações sobre o Produto Interno Bruto (PIB) do primeiro trimestre de 2011. que em parte se reflete no fato de a inflação dos serviços seguir em patamar muito elevado. 1. a média das variações mensais recuou entre março e maio. 4.28% no IPA agrícola. que mede o nível de preços na indústria excluindo o valor de fretes e impostos.85% no IPA industrial e de 21. Na mesma base de comparação.39% em março e 0. o índice vem desacelerando desde dezembro de 2010.

Após atingir 9. A atividade fabril apresentou queda em abril. 2.3%.4% abaixo do nível médio do período correspondente em 2010.5% em abril.5% em março para 6. segundo dados dessazonalidados pelo IBGE. Na mesma base de comparação.p. a produção de bens de consumo não duráveis e semiduráveis. com recuo de 2.0% em março de 2009.6%. houve expansão de 5. e de 1. Tal comportamento evidencia a robustez do investimento. em direção a níveis mais sustentáveis no longo prazo. Considerando os dados ajustados sazonalmente. houve recuo na produção de todas as categorias em abril: a produção de bens intermediários recuou 0. depois de ter avançado 3.4% em abril.5%.1%. Persiste a tendência de moderação da taxa de crescimento do indicador no acumulado em doze meses.1 p. no último trimestre de 2010. a de bens de consumo não duráveis e semiduráveis. 8. e a de duráveis. e crescimento de 8.8 p. variou 1. após registrar avanço de 1. situando-se em patamar inferior ao crescimento de 1.p. 6. Destaque-se que a taxa de investimento atingiu 18. constitui importante indicador coincidente da atividade econômica. medido pelo número de ocupados nas seis maiores 130 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .p.7%. enquanto a contribuição negativa do setor externo passou de 2. passou de 6. O emprego. No acumulado em quatro trimestres.4% em maio.5 p. além de 4.3% em abril.1% nas importações. A taxa de crescimento da média móvel trimestral ficou em 0. Na comparação com o mesmo mês do ano anterior. fator relevante na retomada econômica do período pós-crise. em relação ao primeiro trimestre de 2010.3% no período de fevereiro a abril.5% em março. 10. Assim.3% nas exportações e de 13.3 p.1% da produção industrial.. após elevação de 0. bem como para os impostos sobre produtos e. Na comparação com dezembro de 2008.3% registrados em abril de 2010.1%.4% em fevereiro e de 0.p.5% em março. e a produção de bens duráveis avançou 3. o crescimento acumulado até abril foi de 25.comparação com o mesmo trimestre do ano anterior. o crescimento da atividade da indústria de bens de capital é o maior entre as categorias de uso.1% em março – mês em que atingiu novo recorde histórico – e de 1. para 6. em fevereiro. para 8.7% em janeiro.8% na Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF).0%. respectivamente. recuou.0% em abril e caído 1. 2. a de bens de capital. em comparação ao primeiro trimestre do ano anterior. o IBC-Br apresentou crescimento de 0.5%. A taxa de desemprego nas seis regiões metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME). como também atingiu o mínimo histórico para o mês de abril na série iniciada em março de 2002. no primeiro trimestre de 2011. da Fundação Getulio Vargas (FGV). a contribuição da demanda doméstica para a variação do PIB recuou de 10.0% em abril. a taxa observada não apenas recuou significativamente. o nível do indicador em maio ficou 0. e o nível médio dos cinco primeiros meses de 2011 posiciona-se 0. A importação e a produção interna de máquinas e equipamentos contribuíram para a alta do investimento.1% medido no período de janeiro a março. a produção de bens intermediários registrou expansão de 5. 1.4%. parcialmente. dessa forma. Entre as categorias de uso da indústria. Sob a ótica da demanda agregada.1% acima do valor medido em maio de 2010.9% em fevereiro. portanto.3% no primeiro trimestre. a agropecuária cresceu 3.1% e o setor de serviços. sem ajuste sazonal. A dinâmica de recuperação pós-crise foi amparada. reduzindose de 7.9% em março. 7. 1. A taxa de desocupação dessazonalizada registrou 6.2%). inferior aos 7.6%. de acordo com a série geral dessazonalizada pelo IBGE.4%. Do ponto de vista da oferta agregada. segundo dados dessazonalizados. na margem. sendo ligeiramente superior à taxa registrada no primeiro trimestre de 2010 (18. Já em doze meses até abril.8%. O Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produção mensal dos três setores da economia.3% ante o quarto trimestre de 2010.8% em março. para 2. 9. e.9% no consumo das famílias e de 2.9%. No acumulado em doze meses.p. a produção apresentou recuo de 1. a indústria teve expansão de 3. na comparação mensal.1% no consumo do governo. continuando em processo de moderação do ritmo de crescimento. pelo crescimento do financiamento da atividade industrial por parte de instituições financeiras públicas.8 p. mês de menor medição da produção industrial durante a crise de 2008/2009. O Índice de Confiança de Serviços (ICS). com recuo de 0.. a produção industrial mostrou expansão de 5. 4. ante 6. comparativamente à de março. com expansão de 13.

apresentou elevação de 2.4% em maio.5% em fevereiro e de 0. Ambos os valores situam-se 0. em relação ao período de doze meses encerrado em maio de 2010. de 0.5%) e no de bens intermediários (85. em patamares elevados. com destaques.1% em maio.5 p.3% em janeiro. após ter registrado quedas de 0.5% em março na comparação com o mesmo mês do ano anterior. e permanece como fator-chave para a sustentação do crescimento da demanda doméstica..4 bilhões e importações de US$201.3% e 36.p. equivalente a 2. Esse resultado adveio de exportações de US$224.3% em abril. A propósito. As evidências apontam moderação da atividade na margem. Nos próximos meses. Com o ajuste sazonal. abaixo dos valores observados no mesmo período de 2010. a absorção de bens de capital apresentou crescimento de 20. em parte refletindo os desdobramentos do desastre no Japão. A recuperação da economia global segue em velocidades distintas e com pressões inflacionárias assimétricas. Em abril. O Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci) na indústria de transformação.7% no acumulado em doze meses) e de Móveis e eletrodomésticos (17. as taxas de utilização da capacidade instalada têm se mostrado relativamente estáveis. houve criação de 272. que a taxa de crescimento acumulada em doze meses desacelerou para 10. Os setores que mais contribuíram para o aumento do número de empregos formais. de acordo com as duas últimas bases de comparação. enquanto a produção de insumos para a construção civil.8% no período de doze meses encerrado em abril. equivalente a 2. respectivamente.p.25% do PIB. pela confiança dos consumidores e pela expansão ainda mais moderada do crédito. o de bens de capital.p. de 7. todos os dez segmentos pesquisados mostraram expansão. 10.2% em março (de 12. Por sua vez. pela importância.2% em janeiro. Note-se. De fato. o valor do Nuci manteve-se inalterado em 84.9%). considerando o rendimento médio real habitual da população ocupada nas seis regiões metropolitanas.0% em abril para 84. o Nuci atingiu 82. para os segmentos de Veículos e motos. Segundo os dados da Confederação Nacional da Indústria (CNI).4% em fevereiro). as incertezas Junho 2011 | Relatório de Inflação | 131 .0 bilhões em março para US$48.1% em abril. de 0. 11.1 bilhões em abril para US$23.5 p. atingiu 4. na comparação com o mesmo mês do ano anterior. a expansão da massa salarial real.7% em fevereiro e de 11.6 p.. 12. o setor de bens intermediários. Conforme assinalado em Notas anteriores das reuniões do Copom. foram os de serviços e da indústria de transformação. 13.93% do PIB. O elevado nível de ocupação reflete a expansão recente da atividade econômica. ou variações de 32. Como consequência.regiões metropolitanas.6% observados no mês de março. dessazonalizados pelo Banco Central. O saldo da balança comercial acumulado em doze meses aumentou de US$23.p.8% em relação a março e avançou 1. A utilização de capacidade é maior no setor de materiais de construção (88. pelo ritmo de crescimento da massa salarial real.2%). ainda.3 bilhões.7% em março. calculado pela FGV.8% em comparação a abril de 2010. a taxa de crescimento trimestral do volume de vendas acelerou para 7.9 bilhões em abril. o volume de vendas do comércio ampliado recuou 2. Assim. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE. depois de registrar alta de 14.p. Na série com ajuste sazonal.2 bilhões em maio.3% em abril.7 bilhões em doze meses até abril. a trajetória da inflação mantém estreita relação com os desenvolvimentos correntes e prospectivos no tocante à ampliação da oferta de bens e de serviços para o adequado atendimento da demanda. ante o mesmo mês de 2010. sem ajuste sazonal.2 mil postos de trabalho (305. calculado pela FGV. O déficit em transações correntes acumulado em doze meses passou de US$50. enquanto o setor de bens de consumo apresentou queda de 0. cujos efeitos ainda não foram compensados totalmente pela maturação dos investimentos. enquanto em março houve criação de 92.1% no período de janeiro a março de 2011. De acordo com a PME. os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$63. a variação mensal do volume de vendas do comércio ampliado foi de 1.. superando a necessidade de financiamento externo.9%. em abril. ante 82.1 p. a trajetória do comércio continuará a ser influenciada pelas transferências governamentais.1 mil em abril de 2010). Na margem.7 mil postos de trabalho. passou de 84. o setor de materiais de construção apresentou elevação do Nuci de 0. o rendimento médio real habitual observado em abril recuou 1.4 p. e. partes e peças (expansão de 10.0%. Dados divulgados pelo Ministério do Trabalho e Emprego (MTE) indicam crescimento no setor formal em onze dos últimos doze meses.

foi mantida em 0%.3% considerados na reunião de abril. os núcleos persistem em níveis moderados no grupo de países do G3 (EUA. Os choques identificados. reversão parcial da elevação de 10. contudo. destaca-se a moderação dos preços internacionais das agrícolas e metálicas. as economias maduras continuaram com posturas excessivamente acomodatícias. que é reflexo. para o acumulado em 2011. para o acumulado de 2011. Em particular. Avaliação prospectiva das tendências da inflação 15.9% e 2. um indicador do nível de atividade na indústria e no setor de serviços. mas com certa moderação em países emergentes. O cenário considerado nas simulações contempla as seguintes hipóteses: a) a projeção de reajuste no preço da gasolina para o acumulado de 2011 elevou-se de 2. para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2011. enquanto a projeção para o reajuste no preço do gás de bujão.6%. oito aumentos de compulsórios e quatro elevações nas taxas de juros de referência para depósitos e empréstimos. ante os 4.06% do total do IPCA de maio. Nos países emergentes. por exemplo. Zona do Euro e Japão). Em relação às demais commodities. abril (51. observam-se pressões inflacionárias disseminadas e.8%.sobre a recuperação americana. elevou-se para 4. do norte da África. b) as projeções de reajuste das tarifas de telefonia fixa e de eletricidade. contudo. apresentou estabilidade em maio de 2011. Os indicadores PMI desagregados indicam menor dinamismo nos Estados Unidos da América (EUA) e na Zona do Euro. também. desde a última reunião. e seus impactos. Já o Purchasing Managers Index (PMI) para a economia global. No que se refere à política monetária. O Índice de Preços de Alimentos. c) a projeção de reajuste.2). enquanto algumas economias permanecem impactadas por riscos de insolvência e sujeitas a fortes ajustes fiscais. especialmente. De fato. No passado recente. Cabe ressaltar que a complexidade geopolítica que envolve o setor do petróleo tende a acentuar o comportamento volátil dos preços. comprometer a tendência positiva. sinalizou continuidade da recuperação mundial em março. bem como os efeitos do aperto monetário em importantes economias emergentes. sem. por exemplo. que compreende 55 itens. na Alemanha.2% considerados na reunião do Copom de abril. correspondeu a 29. o preço elevado do petróleo. o ritmo da expansão continua vigoroso em outras regiões. houve novos apertos das condições monetárias em diversas economias. foram mantidas em 2. 14. contemplando. Esse conjunto de preços. Esse nível de preços é consistente com um quadro de aparente fortalecimento da demanda global. após atingir em fevereiro o maior valor registrado desde 2006 (59. após sucessivos meses com elevações relevantes.8) e maio (52. calculado pela Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação (FAO).5).0%. da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e da dependência do crescimento da oferta de projetos de investimentos de longa maturação e de elevado risco. As perspectivas macroeconômicas para a Zona do Euro continuam apresentando fortes assimetrias. Em particular. o indicador antecedente composto divulgado pela Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE). de acordo com os dados publicados pelo IBGE. desde outubro de 2010. o banco central chinês elevou novamente o requerimento compulsório por parte dos bancos. segundo o cenário de referência. respectivamente. construída item a item. ao observado por ocasião da última reunião do Copom). as regras de apreçamento das principais mineradoras internacionais para o minério de ferro no terceiro trimestre devem implicar estabilidade de preços. pois. a alta volatilidade dos preços das commodities foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global. portanto.5% ocorrida até maio.6). para 4. O preço do barril de petróleo do tipo Brent se mostrou volátil e permanece acima de US$115 (nível inferior. Sobre inflação. totalizando. foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informações disponível. bem como de elevada instabilidade política em alguns países do Oriente Médio e. deslocouse para patamares mais baixos – em março (54. mas continua em patamares elevados em comparação ao observado no mesmo mês do ano anterior. em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam às novas expectativas de crescimento da demanda e à volatilidade nos mercados de câmbio. como. 132 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .

Nos casos específicos de bancos. a projeção para a inflação de 2011 reduziu-se em relação ao valor considerado na reunião do Copom de abril. de 41 p. Em relação à política fiscal. conforme parâmetros constantes do Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) – 2012. dos formadores de preços.10%. com analistas de mercado. 18. distribuidoras.a. respectivamente.4% considerados na reunião do Copom de abril. em particular.19% e 4. e se encontra acima do valor central de 4. como hipótese de trabalho. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das ações de política monetária.26%. permaneceu acima do valor central da meta em ambos os cenários. para 6.8 bilhões (ou cerca de 3.) em todo o horizonte relevante. O cenário de referência leva em conta as hipóteses de manutenção da taxa de câmbio em 1. assim como auxiliam no processo de coordenação de expectativas dos agentes econômicos. Embora reconheça que outras ações de política macroeconômica podem influenciar a trajetória dos preços. sem ajustes. a mediana das projeções para 2011 se deslocou de 6. que leva em conta a manutenção da taxa de câmbio. 16.00%. portanto.27%.22% e 6. a projeção de inflação para 2011 também recuou e se encontra acima do valor central da meta para a inflação. conforme o cenário de referência.80%. no que se refere ao aumento projetado para o salário mínimo em 2012. em 2011. e de -44 p.b.22%. Nesse sentido.29%. no período imediatamente anterior à reunião do Copom.5% para a meta fixada pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). no horizonte relevante. 6. superávit primário de R$139. componentes sazonais. na mesma ordem. Para 2012. de 6. reitera que.48% e 6.00% ao ano (a. no cenário de referência. e a trajetória de juros coletada pelo Gerin. o Copom reafirma sua visão de que cabe especificamente à política monetária Junho 2011 | Relatório de Inflação | 133 . Note-se.9% do PIB). também. Essa projeção se baseia em modelos de determinação endógena de preços administrados. orienta suas decisões de acordo com os valores projetados para a inflação pelo Banco Central e com base na análise de cenários alternativos para a evolução das principais variáveis que determinam a dinâmica dos preços. que leva em conta as trajetórias de câmbio e de juros coletadas pelo Gerin. Para 2012. Nesse cenário. fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinâmica da inflação plena no futuro.b. variações cambiais. adicionalmente. a mediana das projeções coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variação do IPCA em 2011 recuou para 6. respectivamente.60 R$/US$ e da taxa Selic em 12. e e) a trajetória estimada para a taxa do swap pré-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic. a mediana das projeções de inflação se deslocou de 5. gestoras de recursos e demais instituições (empresas do setor real. Além disso.00% para 5.19%. a mediana das projeções se deslocou de 4. em patamares semelhantes aos observados no passado recente. entre outros. foram incorporados os efeitos estimados das alterações dos recolhimentos compulsórios anunciadas em dezembro de 2010.40% e 5. a projeção se manteve estável no cenário de referência e no de mercado e. 19.3%. que riscos baixos para a inflação subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relação ao comportamento futuro da inflação plena. inflação de preços livres e inflação medida pelo Índice Geral de Preços (IGP).d) a projeção de reajustes para o conjunto de preços administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012. reduziu-se para 4. que consideram. Desde a última reunião do Copom. No conjunto das projeções.86%.21%. consultorias e outras). facilitam a avaliação de cenários por parte da autoridade monetária. considera-se o cumprimento da meta de superávit primário de R$117. Implementação da política monetária 20. 5. para o quarto trimestre de 2011 e de 2012. 5. admite-se. para 5.00%. no regime de metas para a inflação. conforme parâmetros constantes da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) – 2011. O Comitê entende. a projeção de inflação para 2011 se encontra acima da meta e em torno desse valor para 2012. O Copom avalia que a política monetária deve contribuir para a consolidação de um ambiente macroeconômico favorável em horizontes mais longos.1% do PIB) em 2012. inclusive. Em um cenário alternativo. ante 4. Para 2012. No cenário de mercado. 17. corretoras.9 bilhões (ou cerca de 2. 6.

entre outros. certa estabilidade na cotação da moeda norte americana. a estratégia adotada pelo Copom visa assegurar a convergência da inflação para a trajetória de metas. tanto para o financiamento privado quanto para o público. em grande parte. as quais determinaram mudanças estruturais importantes. taxas de inflação elevadas não trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego. o processo de amadurecimento do regime de metas se encontra em estágio avançado. no que é ratificada pela experiência brasileira. alguns desses desenvolvimentos. O Comitê também pondera que há evidências de que a tração da política monetária aumentou no passado recente e. e ao encurtamento dos horizontes de planejamento. ao mesmo tempo. Evidências a esse respeito são oferecidas. ao mesmo tempo em que as taxas reais de juros recuaram. além de terem efeitos regressivos sobre a distribuição de renda. em ritmo ainda incerto. entre outros fatores. De outra forma.manter-se especialmente vigilante para garantir que pressões detectadas em horizontes mais curtos não se propaguem para horizontes mais longos. que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em substancial crescimento dos salários. tanto das famílias quanto das empresas. entre outros. em contrapartida. a despeito de acomodação na margem. e no fato de a confiança de consumidores e de empresários se encontrar em níveis historicamente elevados. trazem prejuízos permanentes para essas variáveis no médio e no longo prazo. atualmente pressões inflacionárias são contidas com mais eficiência por meio de ações de política monetária. indica que taxas de inflação elevadas levam ao aumento dos prêmios de risco. da expansão da demanda doméstica. 21. não obstante a substancial incerteza que envolve o dimensionamento de variáveis não observáveis. 22. Tal estratégia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmissão e é a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulação e de implementação da política monetária. 23. embora esteja em curso moderação. Progressos na estrutura dos mercados financeiros. comparativamente ao que se observava há alguns anos. mas. o que exige a pronta correção de eventuais desvios em relação a essa trajetória. 25. e isso se reflete favoravelmente na dinâmica da taxa de juros neutra e na potência da política monetária. Essa avaliação encontra suporte em sinais que. apontam que a expansão da oferta de crédito tende a persistir tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas. O Copom pondera que. Observou-se recuo nos preços de importantes commodities. A evidência internacional. Como consequência da estabilização e da correção de desequilíbrios. como. Assim. como o alargamento de prazo dos contratos. apesar de indicarem certo arrefecimento. são favoráveis as perspectivas para a atividade econômica. que o dinamismo da atividade doméstica continuará a ser favorecido pelo vigor do mercado de trabalho. De modo geral. a volatilidade e a aversão ao risco se elevaram desde sua última reunião. parecem ter determinado redução significativa da taxa neutra. No último trimestre de 2010 e no primeiro 134 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . alimentadas por extraordinários níveis de liquidez e por incertezas crescentes quanto à recuperação da atividade global. O Copom entende que o cenário prospectivo para a inflação. pelo cumprimento das metas para a inflação nos últimos sete anos. Em outra frente. sugerem informações preliminares sobre o ritmo de crescimento da economia neste trimestre. 24. O Copom observa que. inclusive. Em outra perspectiva. nos mercados internacionais. a trajetória dos índices de preços mostra clara disseminação de pressões inflacionárias nas principais economias. Consequentemente. as perspectivas para o financiamento externo da economia brasileira seguem favoráveis. Também contribuiu para isso a geração de superávits primários consistentes com a manutenção de tendência decrescente para a relação entre dívida pública e PIB. aumentaram as preocupações com dívidas de países e de bancos europeus e com a possibilidade de desaceleração da atividade econômica na China. também sugerem que o poder da política monetária no Brasil vem aumentando ao longo dos últimos anos. adicionalmente. O Comitê entende. Nesse período. combinados a outros. mostra sinais mais favoráveis. redução do prêmio de risco cambial e do inflacionário. desde sua última reunião. notadamente das agrícolas e. taxas de inflação elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia.

em outra perspectiva. o Comitê entende que a implementação de ajustes das condições monetárias por um período suficientemente prolongado continua sendo a Junho 2011 | Relatório de Inflação | 135 . Também foram relevantes efeitos diretos da concentração atípica de reajustes de preços administrados ocorrida no primeiro trimestre deste ano. Isso. Importa destacar que a geração de superávits primários compatíveis com as hipóteses de trabalho contempladas nas projeções de inflação. além disso. No âmbito interno. Ainda sobre esse mercado. O Copom prevê dois momentos distintos para a trajetória de inflação. pela duração de choques que atingiram a economia no final do ano passado. ações convencionais de política monetária recentemente implementadas ainda terão seus efeitos incorporados à dinâmica dos preços. que se estenderam para o primeiro trimestre deste ano. O Copom destaca que o cenário central também contempla moderação na expansão no mercado de crédito. especialmente de mão de obra. sem viés. Desde a última reunião. a inflação foi forte e negativamente influenciada por choques de oferta domésticos e externos. o Copom reconhece um ambiente econômico em que prevalece nível de incerteza acima do usual. Considerando o balanço de riscos para a inflação. importantes decisões foram tomadas e executadas. no âmbito externo. em tais circunstâncias. Entretanto. o Comitê avalia que o cenário prospectivo para a inflação mostra sinais mais favoráveis. e identifica riscos à concretização de um cenário em que a inflação convirja tempestivamente para o valor central da meta. via inércia. que. e pondera que. o Comitê considera oportuna a introdução de iniciativas no sentido de moderar concessões de subsídios por intermédio de operações de crédito. o ritmo ainda incerto de moderação da atividade doméstica. Embora incertezas crescentes que cercam o cenário global e. não permitam identificar com clareza o grau de perenidade de pressões inflacionárias recentes. tem se apresentado envolta em grande incerteza. entre outros mecanismos. O Comitê pondera que esses efeitos ainda deverão impactar indiretamente a dinâmica dos preços ao consumidor. a despeito de mais recentemente ter mostrado sinais de moderação. ações macroprudencias e. cabe enfatizar que. 29. a inflação acumulada em doze meses tende a permanecer em patamares superiores àquele observado no primeiro trimestre.deste ano. elevar a taxa Selic para 12. que. ainda revelam influência ambígua sobre o comportamento da inflação doméstica. principalmente. solidificará a tendência de redução da razão dívida pública sobre produto. As evidências sugerem que os preços ao consumidor já incorporaram grande parte dos efeitos diretos desses choques. por unanimidade.25% a. em casos específicos. A propósito. Ao mesmo tempo. as evidências apontam moderação no processo de recuperação em que se encontram as economias do G3 e.. avalia como relevantes os riscos derivados da persistência do descompasso entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. desde o início deste ano. a partir do quarto trimestre. deslocando-se na direção da trajetória de metas. 27. 26. 28. para a qual contribuem ações macroprudenciais e ações convencionais de política monetária recentemente adotadas. bem como a complexidade que envolve o ambiente internacional. o Copom decidiu. e pelo fato de as projeções de inflação para o trimestre junho/agosto de 2011 apontarem taxas médias mensais superiores às registradas no mesmo período de 2010.a. O Copom reafirma que o cenário central para a inflação leva em conta a materialização das trajetórias com as quais trabalha para as variáveis fiscais. Destaca. ou seja. explica-se pela elevada inércia trazida de 2010. Nesse contexto. um risco muito importante reside na possibilidade de concessão de aumentos de salários incompatíveis com o crescimento da produtividade e suas repercussões negativas sobre a dinâmica da inflação. em grande parte. o cenário central indica tendência declinante para a inflação acumulada em doze meses. Também são relevantes os riscos associados à trajetória dos preços das commodities nos mercados internacionais. segundo o cenário central para 2011. além de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta. em escala bem menor. mostram sinais de reversão. e reforçam a visão de que está em curso um processo de consolidação fiscal. dando seguimento ao processo de ajuste gradual das condições monetárias. a estreita margem de ociosidade dos fatores de produção. Neste trimestre e no seguinte. apesar dos sinais de que esse descompasso tende a diminuir. 30. Em suma. o cenário doméstico.

96% até maio. ante 0. refletindo a desaceleração nos preços comercializáveis. ante 0.54% em maio. para 0. comparativamente a 59.30% em doze meses.50% em maio. a variação em doze meses dos produtos comercializáveis passou de 6.62% em maio. O IPA apresentou variação de 0. com vistas a assegurar a convergência tempestiva da inflação para a trajetória de metas. variou 0. ante 0. 31. foi registrado que o Comitê voltará a se reunir em 19 de julho de 2011. Entre os preços livres. atingiram variação de 8.55% em maio.36% no mesmo período. Na comparação mensal.p. enquanto nos preços monitorados a elevação atingiu 5. atingindo 0. para deliberar sobre a política monetária. ante 1. enquanto as dos não comercializáveis.66% no mês anterior. Ao final da reunião. acumulando variações de 2. monitorados apresentou variação de 0. e no dia seguinte.80% no acumulado em doze meses até maio.24% em abril. o IPCA atingiu 3.32% em abril. que exclui dez itens de alimentação no domicílio e combustíveis. ante 0. contrapõem-se os efeitos da reversão de iniciativas tomadas durante a crise financeira de 2008/2009. e 0.79% em maio do ano anterior. após crescimento de 0. ante 5. o índice variou 6. principalmente. consequentemente. para as apresentações técnicas.94% em maio. apenas o núcleo de dupla ponderação registrou diminuição. A medida de núcleo que adota o critério de médias aparadas com suavização variou 0. para que o nível de ociosidade dos fatores se mantenha em patamares baixos.55%. Aos efeitos desses estímulos.223.47% em maio. Os grupos Alimentação e bebidas e Habitação apresentaram as maiores contribuições para o aumento do índice no mês.71%. os das recentes ações macroprudenciais e. O INCC manteve trajetória ascendente.59% em maio.29% em abril. Além disso. e ainda deverão contribuir para a expansão da atividade e. conforme estabelecido pelo Comunicado nº 20. ante 3.56% em abril.14% em doze meses. comparativamente a 6.09% no mesmo período do ano anterior.estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta em 2012. comparativamente a 6. como o crescimento da renda e a expansão do crédito. a desaceleração resultou de queda no IPA e de arrefecimento no IPC.p.42% Sumário dos dados analisados pelo Copom Inflação 33.57% em abril e 6..68% em doze meses até maio.63% no mês. Os preços livres aumentaram 6. Das três medidas de núcleo do IPCA calculadas pelo Banco Central. 0. apenas uma registrou ligeira aceleração no acumulado de doze meses encerrado em maio.01% em maio.15 p. ante 0. que apresentam maior grau de persistência.51% em abril. mesmo patamar observado até o mês anterior. Os preços do segmento de serviços. em grande parte devido aos efeitos de fatores de estímulo. entretanto. Esses elementos e os desenvolvimentos no âmbito fiscal e parafiscal são parte importante do contexto no qual decisões futuras de política monetária serão tomadas. ante 8. 37. Nos primeiros cinco meses do ano. os das ações convencionais de política monetária implementadas neste ano.60% para 0. Nos últimos doze meses até maio. de 15 de outubro de 2010. impulsos fiscais e creditícios foram aplicados na economia nos últimos trimestres.60% no mês anterior. em que pese iniciativas recentes apontarem contenção das despesas do setor público. acumulando 6.65% no item passagens aéreas. ante 6. O IGP-DI variou 0.84% em abril.03% para 5.84% em abril. 35. ante 0. 34. A variação dos preços livres diminuiu de 0.55% para 7.52% no mês anterior.54% em maio. de 7.44% em maio.53%. entretanto. A demanda doméstica se apresenta robusta. de 0. Os preços dos bens não comercializáveis variaram 0. acumulando elevações de 3.08% no ano e de 9. comparativamente a 10. influenciado pela redução de 11.77% em abril. respectivamente.38% em abril. O segmento de preços 136 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . ante 6. No mês. 36.84% em doze meses até maio. acumulando elevação de 5.52% em abril.68% em abril.73% nos mesmos períodos considerados.50% em abril.13 p. O índice de difusão situou-se em 60. acumulando elevação de 6. de acordo com a FGV. de acordo com os dados divulgados pelo IBGE. 32. O IPCA variou 0.96%. O núcleo por exclusão.

3%.63% em abril. ante 6.56% dos subíndices referentes aos segmentos agropecuária. ante 10. seguido da indústria. Pelo lado da demanda.3% no primeiro trimestre de 2011.8%. todos os setores apresentaram variação positiva nessa base de comparação. Sob a ótica da oferta.46% em maio. refletindo crescimentos de 4% no setor de serviços.66% em abril.2%.04% no mês anterior.5% na indústria e de 3..28% em doze meses. refletiu mais acentuadamente a elevação dos preços nos setores de produtos alimentícios.1%. Entre os produtos industriais.2%. O PIB cresceu 1. aumentaram 1. O IPC-DI aumentou 0. a média do primeiro trimestre do ano cresceu 0. 2.85% em doze meses. 2. 42. Na comparação mensal com ajuste sazonal. metal e energia. Os dois componentes de consumo também apresentaram variações positivas.3%.25% e de -2.7% em Material de construção. As vendas do comércio ampliado.3% entre junho de 2010 e março de 2011.8% relativamente ao quarto trimestre de 2010.1%. que aumentaram 13. 1. e pelas retrações nos preços dos subitens ovos e bovinos com variações respectivas de -11. respectivamente.58%.21% no ano e de 8.2% nas exportações e de 1. ante o trimestre imediatamente anterior. O Índice de Commodities Brasil (IC-Br) recuou 1.9%. em ritmo menos intenso do que as importações. ante 0. o PIB cresceu 4. 39. que inclui veículos e materiais de construção. com aumento de 1. ante 0. segundo informações divulgadas pelo IBGE.2% na margem. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 137 . na ordem. 8. No mês de maio. com destaque para o crescimento do setor primário.8%. com crescimento do consumo das famílias de 0. comparativamente. enquanto o consumo do governo registrou expansão mais moderada. Relativamente aos produtos agropecuários. 43.42%.2% em março. Atividade econômica 41. com destaque para o crescimento de 3. destacou-se a alta dos investimentos.37% em doze meses. Os preços dos produtos agropecuários registraram retração de 3. 40. com elevação das exportações de 4. do IBGE. após ter acumulado alta de 42.73% nos últimos doze meses encerrados em abril.48% ante 1.32% no mês.35% em abril. produtos químicos e produtos derivados de petróleo e biocombustíveis.1 p.98% no ano e de 6. ante 0. e dos serviços. após alta de 0. a principal contribuição para a desaceleração decorreu do comportamento dos preços de derivados de petróleo e álcool com variação de -2. 38.no ano e de 3. acumulando crescimento de 3. considerando dados com ajuste sazonal. segundo dados dessazonalizados da PMC. de 3.39% em março. 5.33% em maio. com destaque para o grupo alimentação que registrou incremento de 0.5% em Equipamentos e materiais para escritório e de 2. a desaceleração foi influenciada pela queda mais acentuada do preço do algodão. o volume de vendas apresentou alta de 1.47%.8% em Veículos e motos. acumulando 1.51%. ante queda de 0.74% no ano e 6. acumulando altas de 2. respondendo à aceleração tanto nos preços de mão de obra.46%. quanto nos preços de materiais de construção.07% em doze meses.52% em doze meses. O Índice de Preços ao Produtor – Indústria da Transformação (IPP/IT) apresentou alta de 0.1%.5% em fevereiro.6% nas importações de bens e serviços. acumulando 1.51% em maio. -25. ao aumento de 8. Para o comércio varejista. Pela ótica da demanda agregada destacou-se a FBCF. O consumo das famílias permaneceu com taxa de expansão superior à do PIB. Em consequência. Os preços dos produtos industriais variaram 0.58% em abril. Na comparação com o primeiro trimestre de 2010. -1.19% em maio. As contas externas continuam a apresentar contribuição negativa para o PIB.71% no ano e de 6. 3.81% no mês anterior.39% e à queda de 1.47% em maio.7% em março em relação a fevereiro. ante crescimento de 1.p.74%.64% em abril e 4. no acumulado em doze meses. ante 2. No mês.34% em abril.05% no mês anterior.06% em abril. a queda do IC-Br refletiu os recuos de 6. O INCC-DI apresentou crescimento de 2. relativamente a 1. houve retração de 3. de 3. após contração de 0. houve desaceleração em seis dos sete grupos que compõem o índice. 2. houve alta em oito dos dez segmentos pesquisados. A variação do índice. O INCC-DI acumula variações de 5. 5.95% em abril.63% no ano e 21.94% no mês.32% e 1.1% na agricultura. partes e peças. 0.6% e elevação do consumo do governo de 0. Nos componentes relacionados ao setor externo.

49. divulgado pela Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central. com ênfase nas expansões de 27. do IBGE. O resultado mensal refletiu. contrações de 15% da produção de bens de capital para a agricultura. 44.2% para construção.7%.4% no acumulado em doze meses. de 28. enquanto a média trimestral registrou crescimento de 2. comerciais leves.1% e de 2.6% no trimestre. incluindo automóveis. primeira retração nessa base de comparação desde abril de 2009. de 9. pela série com ajuste sazonal da PIM-PF.7% em abril. de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física (PIM-PF).3% no primeiro trimestre de 2011 em relação ao último trimestre do ano anterior. mas acumula crescimento de 3. 9%. 45. enquanto os segmentos de equipamentos para o setor de energia elétrica e de peças agrícolas apresentaram aumentos de 5. de acordo com dados da Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores (Fenabrave). em relação ao finalizado em fevereiro. A análise dos dados observados indicou crescimento de 32% na comparação com abril de 2010. No acumulado de doze meses. No primeiro trimestre do ano.9% em relação a abril de 2010. A produção de insumos típicos da construção civil apresentou retração de 2. seguido pela indústria. de 6.7%. e Material de construção. ante março. 50. Considerando os dados observados. As elevações no acumulado do ano e no período de doze meses encerrado em abril atingiram 1.9 bilhões no acumulado dos últimos doze meses encerrados em março.comparativamente ao mês anterior. 17. favorecido pela alta nas vendas nos segmentos relativos a Equipamento e material para escritório.5% no ano e de 7. caminhões e ônibus. As vendas de autoveículos pelas concessionárias. 48.3% no primeiro quadrimestre do ano. com ênfase no crescimento da indústria de bens de capital. respectivamente. e estabilidade no trimestre encerrado em abril.5% em março. os desembolsos decresceram 2.8% no trimestre encerrado em maio. 46. 17. após alta de 0.4%. A produção da indústria geral recuou 2. em relação a iguais períodos do ano anterior.8% no acumulado do ano. 15.6% em relação a igual período de 2010.6%.2% no ano e de 13.8% nas vendas de automóveis. registrou expansão de 11. na série com ajuste sazonal.9%.7% no período de doze meses encerrado em abril. comerciais leves. 25. registraram aumento mensal de 2. decorrente da queda de 12. 19%. em relação ao finalizado em janeiro. 20. 138 | Relatório de Inflação | Junho 2011 . sobressaindo-se as contrações de 5. com destaque para as elevações em ônibus. 31%. com 40% do valor total destinado ao setor de infraestrutura. do IBGE. acumulando elevações de 6. e agropecuária. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) somaram R$167. especialmente. as vendas do comércio ampliado registraram retração interanual de 2. pela série com ajuste sazonal.1% em abril em relação ao mês anterior.6% e 5.3%.9% em abril. Em relação a abril de 2010. nas mesmas bases de comparação. acumulando alta de 0.1% à agropecuária.9% nos últimos doze meses.3% em fevereiro. e de 44. o desempenho do comércio ampliado apresentou incremento de 10.2% e de 13. comércio e serviços. A produção de bens de capital cresceu 0. No acumulado em doze meses encerrado em maio houve elevação de 9.6% em abril. respectivamente. e de 7% para fins industriais.6%.2%. O índice de quantum das importações de bens de capital. 20%.3%.3%.1% na comparação com abril de 2010. sobressaindo o crescimento de 29. dessazonalizados pelo Banco Central.3% em caminhões e de 23.2% na comparação com igual período do ano anterior. As vendas de autoveículos cresceram 8. O segmento registrou declínio de 1.9% em comerciais leves e ônibus.6% em maio. A produção de bens de capital registrou retração de 2. a produção da indústria decresceu 1. representando aumento de 16.3% dos recursos direcionados à indústria de transformação e de 15. com destaque para a contração de 10.1% em bens de consumo duráveis. 47. ante março. acumulando alta de 4.6% em bens de consumo duráveis e de 2% em bens de consumo semi e não duráveis.2%. relativamente ao finalizado em janeiro. e caminhões. Móveis e eletrodomésticos.

O resultado decorreu das contrações de 1. de 0. O ICS. 57.5 mil unidades em maio. a primeira queda na comparação interanual desde outubro de 2009.3 p. O resultado refletiu as elevações de 0. da FGV.p.4% no ISA e de -4. de acordo com dados da Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (Anfavea).1% e o IE decresceu 0. O resultado no mês decorreu da combinação de retrações tanto na avaliação do momento atual quanto das expectativas. 52. 114.2% em maio.6 p. indústria de transformação. em bens de capital. e pelo aumento de 2. situando-se em 115. com queda de 5. considerados dados dessazonalizados.2% e 4.4% em maio.4 mil. O ISA reduziu-se 2. representando expansão de 0. projetou safra de grãos para 2011 de 161. -2.2%. o Nuci recuou 0. 54.p. ante 962. -0. e de bens intermediários.9% na de milho.7% e.9% em relação a maio de 2010. considerados dados ajustados sazonalmente pelo Banco Central. em bens de capital. Na comparação interanual.6% no Índice de Expectativas (IE). 5.6 mil.51. na comparação mensal. No acumulado do ano. influenciado pelas quedas nos indicadores das indústrias de material de construção. apresentou expansão de 3.3 mil vagas geradas em igual período de 2010. Mercado de trabalho 58.p. segundo dados da Anfavea. e de 26. em parte compensando pelo crescimento de 6% no ISA. da FGV. de abrangência nacional.4 p. O Levantamento Sistemático da Produção Agrícola (LSPA). Em relação a maio de 2010.4% em maio.3% em relação a maio de 2010.4 p. O ICI apresentou desempenho desfavorável pelo quinto mês consecutivo na comparação interanual. em bens intermediários.8% superior à registrada em 2010. manteve-se estável em maio ante abril.p..2%. Quando comparado ao mesmo mês do ano anterior observouse estabilidade.2% nas mesmas bases de comparação.5% e de -5. 56. recuou 2. O Índice de Confiança do Consumidor (ICC).7% em relação ao mês anterior. considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indústria de Transformação.p. o ICC apresentou retração de 1.p.2% no ISA-S e alta de 0. de 18% e 19. o licenciamento aumentou 8.5 p.5 p. projetam-se expansões nas safras de arroz e feijão. o saldo atingiu 797. em 84. calculado pela FGV. e comércio.2 milhões de toneladas.3 mil. houve retração de 0. 53. A produção do setor registrou expansões de 2.4% nos Índices de Expectativas (IE) e da Situação Atual (ISA). enquanto bens de consumo apresentaram retração de 0.p.7% no Índice de Situação Atual (ISA) e de 0.3% no IE-S.8 mil..6 p. Dados divulgados pelo Cadastro Geral dos Empregados e Desempregados (Caged) do MTE apontaram geração de 272. e de 0. da FGV.4% na colheita de soja e de 3. resultado de variações de 6. A produção de autoveículos atingiu 303. em material de construção. em relação a maio de 2010. declinou 1. essas variações atingiram 4.4%. respectivamente. influenciado pelo declínio de 5. As exportações apresentaram variações de -13.8% no IE. O resultado refletiu igual retração de 2. O licenciamento de autoveículos.9% em relação a abril.1 p. de bens de consumo. pela série dessazonalizada pelo Banco Central. Considerada a série observada. -2.1% em relação a maio de 2010 e de 3.7% no acumulado do ano.9%. Junho 2011 | Relatório de Inflação | 139 . No acumulado do ano. menor patamar desde março de 2010. do IBGE.5% em maio.2% no IE. O Nuci da indústria de transformação. considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor. registrou declínio mensal de 1. 51.2 mil postos de trabalho em abril. em doze meses.p. Considerando-se as principais culturas.4 pontos.. para 109. Expectativas e sondagens 55. 7. dados sem ajustes sazonais.9 pontos. queda de 0. ante abril.. segundo dados dessazonalizados. 41.p. Os setores que mais contribuíram para o crescimento de empregos no mercado formal foram serviços.1 p. além de incrementos de 8. O Índice de Confiança da Indústria (ICI).9% e a exportação.4% em relação a março. na ordem.

Apêndice Administração do Banco Central do Brasil Membros do Comitê de Política Monetária (Copom) Junho 2011 | Relatório de Inflação | 141 .

Administração do Banco Central do Brasil Diretoria Colegiada Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Sidnei Corrês Marques Diretor Junho 2011 | Relatório de Inflação | 143 .

Membros do Comitê de Política Monetária (Copom) Membros Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Sidnei Corrêa Marques Diretor Demais participantes Tulio José Lenti Maciel Chefe do Departamento Econômico (Depec) Adriana Soares Sales Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) João Henrique de Paula Freitas Simão Chefe do Departamento de Operações do Mercado Aberto (Demab) Daso Maranhão Coimbra Chefe do Departamento de Operações Bancárias e de Sistema de Pagamentos (Deban) Márcio Barreira de Ayrosa Moreira Chefe do Departamento de Operações das Reservas Internacionais (Depin) Renato Jansson Rosek Chefe do Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) 144 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .

a. Abras ACC ACSP BCE BIS BNDES BNDESpar BoE BoJ BPC Caged CCR CDs CGFS CMN CNI Copom CRB CVM DAX DES DI DLSP DPS Embi+ EUA FAO FBCF Fecomercio SP Fecomércio-RJ Fed Fenabrave FGTS FGV Finame FMI FOMC Ao ano Ao trimestre Associação Brasileira de Supermercados Adiantamento de Contratos de Câmbio Associação Comercial de São Paulo Banco Central Europeu Banco de Compensações Internacionais Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social BNDES Participações S.a. A. Banco da Inglaterra Banco do Japão Banco do Povo da China Cadastro Geral de Empregados e Desempregados Convênio de Pagamentos e Créditos Recíprocos Centros de Distribuição Comitê sobre o Sistema Financeiro Global Conselho Monetário Nacional Confederação Nacional da Indústria Comitê de Política Monetária Commodity Research Bureau Comissão de Valores Mobiliários Deutscher Aktienindex Direitos Especiais de Saque Depósito Interfinanceiro Dívida Líquida do Setor Público Demanda potencial por Serviços Emerging Markets Bond Index Plus Estados Unidos da América Organização das Nações Unidas para Agricultura e Alimentação Formação Bruta de Capital Fixo Federação do Comércio do Estado de São Paulo Federação do Comércio do Estado do Rio de Janeiro Federal Reserve Federação Nacional da Distribuição de Veículos Automotores Fundo de Garantia do Tempo de Serviço Fundação Getulio Vargas Agência Especial de Financiamento Industrial Fundo Monetário Internacional Comitê Federal de Mercado Aberto Junho 2011 | Relatório de Inflação | 145 .Siglas a.t.

PAC PEA PIB PII Pimes PIM-PF PLDO Financial Times Securities Exchange Index Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Hodrick e Prescott Índice de Atividade Econômica do Banco Central – Brasil Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística Índice da Bolsa de Valores de São Paulo/ Índice da Bovespa Índice de Commodities – Brasil Índice de Confiança do Consumidor Índice de Condições Econômicas Atuais Índice de Confiança da Indústria Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços Índice de Confiança de Serviços Índice de Expectativas Índice de Expectativas do Consumidor Investimentos Estrangeiros Diretos Índice Geral de Preços Índice Geral de Preços – Disponibilidade Interna Índice Geral de Preços – Mercado Institute of International Finance Índice Nacional de Confiança Índice Nacional de Custo da Construção Índice Nacional de Expectativa do Consumidor Instituto Nacional do Seguro Social Imposto sobre Operações Financeiras Índice de Preços ao Produtor Amplo Índice de Preços ao Produtor Amplo – Disponibilidade Interna Índice de Preços ao Consumidor Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo Índice de Preços ao Consumidor – Disponibilidade Interna Índice de Preços ao Consumidor Harmonizado Imposto sobre Produtos Industrializados Imposto sobre a Propriedade de Veículos Automotores Índice da Situação Atual Lei de Diretrizes Orçamentárias Letras Financeiras do Tesouro Nacional Letras do Tesouro Nacional Ministério do Trabalho e Emprego Nota do Tesouro Nacional – Série B Nível de Utilização da Capacidade Instalada Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico Pontos base Pontos percentuais Programa de Aceleração do Crescimento População Economicamente Ativa Produto Interno Bruto Posição Internacional de Investimento Pesquisa Industrial Mensal – Emprego e Salário Pesquisa Industrial Mensal – Produção Física Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias 146 | Relatório de Inflação | Junho 2011 .FTSE 100 Funcex Gerin HP IBC-Br IBGE Ibovespa IC-Br ICC Icea ICI ICMS ICS IE IEC IED IGP IGP-DI IGP-M IIF INC INCC Inec INSS IOF IPA IPA-DI IPC IPCA IPC-DI IPCH IPI IPVA ISA LDO LFT LTN MTE NTN-B Nuci OCDE p.b. p.p.

PMC PME PMI POF PPC RMC S&P 500 Selic Sensex SIT UCI UE VAB VAR VIX WEO WTI XU100 Pesquisa Mensal do Comércio Pesquisa Mensal de Emprego Índice Gerente de Compras Pesquisa de Orçamentos Familiares Paridade do Poder de Compra Região Metropolitana de Curitiba Standard and Poor's 500 Sistema Especial de Liquidação e de Custódia Bombay Stock Exchange Sensitive Index Sondagem da Indústria de Transformação Utilização da Capacidade Instalada União Europeia Valor Adicionado Bruto Vetor Autorregressivo Chicago Board Options Exchange Volatility Index Perspectivas da Economia Mundial West Texas Intermediate Istanbul Stock Exchange National 100 Index Junho 2011 | Relatório de Inflação | 147 .

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