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UNIVERSIDADE EDUARDO MONDLANE

Mdulo de

Gesto Financeira
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Ficha Tcnica
Autoria: Doutor Gildo Lucas-FE/UEM Desenhado Instrucional: Atalvina Uate-CEND/UEM

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Agradecimentos
O centro do Ensino Distncia da Universidade Eduardo Mondlane, agradece aos autores do mdulo, os desenhadores institucionais, revisores lingusticos, editores e todos os que directa e/ou indirectamente trabalharam para a produo deste mdulo. O mdulo de Gesto Financeira no poderia ter sido produzido sem interveno de uma vasta equipa que trabalhou para a sua concretizao. Agradece ainda ao apoio do Banco Mundial e das estruturas superiores da UEM.

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Viso geral Viso geral 9 9

Bem-vindo ao mdulo de Gesto Financeira .................................................................... 9 Objectivos do mdulo ..................................................................................................... 10 Recomendaes para o estudo ........................................................................................ 11 Actividades ..................................................................................................................... 22 Auto- avaliao ............................................................................................................... 22 Sesso de chat ................................................................................................................. 22 Resumo ........................................................................................................................... 23 GLOSSRIO .................................................................................................................. 25 Bibliografia da Unidade .................................................................................................. 26 Unidade Didctica n 1 28

VISO GERAL DA GESTO FINANCEIRA E DE ANLISE FINANCEIRA ........ 28 Introduo .............................................................................................................. 28 Actividades ..................................................................................................................... 41 Auto- avaliao ............................................................................................................... 42 Chave de correco ......................................................................................................... 42 Frum de Debate ............................................................................................................. 43 Sesso de chat ................................................................................................................. 43 Resumo ........................................................................................................................... 43 GLOSSRIO .................................................................................................................. 45 Bibliografia da Unidade .................................................................................................. 46 Unidade Didtica n 2 47

ANLISE ECONMICA-FINANCEIRA DE EMPRESAS......................................... 47 Introduo .............................................................................................................. 47

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Actividades ..................................................................................................................... 87 Auto- avaliao ............................................................................................................... 91 Incorpreo 5.000 94

Chave de correco ..........................................................Error! Bookmark not defined. Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ........................................................................................................................... 96 GLOSSRIO .................................................................................................................. 99 Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 100 Unidade Diddica n 3 101

MERCADOS FINANCEIROS E TAXAS DE JUROS ............................................... 101 Introduo ............................................................................................................ 101 Actividades ................................................................................................................... 116 Auto- avaliao ............................................................................................................. 117 Chave de correco ....................................................................................................... 117 Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ......................................................................................................................... 118 GLOSSRIO ...................................................................Error! Bookmark not defined. Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 120 RISCO E TAXA DE RETORNO ................................................................................. 121 Introduo ............................................................................................................ 121 4.1 Distribuio de Probabilidades e Taxa de Retorno Esperada 4.6 Medio do Risco 124 132

Actividades ................................................................................................................... 142 Auto- avaliao ............................................................................................................. 144 Chave de correco ..........................................................Error! Bookmark not defined. Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ......................................................................................................................... 146 GLOSSRIO ...................................................................Error! Bookmark not defined. Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 148 Unidade Didtica n 5 149

O CUSTO DE CAPITAL ............................................................................................. 149 Introduo ............................................................................................................ 149

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5.2 Custo de capital Composto ou Global

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Actividades ......................................................................Error! Bookmark not defined. Auto- avaliao ................................................................Error! Bookmark not defined. Chave de correco ..........................................................Error! Bookmark not defined. Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ......................................................................................................................... 179 GLOSSRIO ...................................................................Error! Bookmark not defined. Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 182 Unidade Didtica n 6 183

PLANEAMENTO E CONTROLE FINANCEIRO A PREVISO FINANCEIRA . 183 Introduo ............................................................................................................ 183 Por seu turno Myers define o planeamento Financeiro como um processo de: 187

As semelhanas entre o processo de planeamento acima descrito e o de oramentao faz com que os dois conceitos sejam utilizado como sinnimo de oramento 186 6.2 O Planeamento Financeiro como uma Actividade Conjunta de Enquadramento Geral Seguindo o mesmo raciocnio acima: O estabelecimento das metas determina o planeamento estratgico de longo prazo. O planeamento estratgico envolve uma previso de vendas a longo prazo.

187 193 195 195 196

Quarto: existem as polticas financeiras, que so a essncia deste captulo;

Auto- avaliao ............................................................................................................. 209 Chave de correco ..........................................................Error! Bookmark not defined. Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ......................................................................................................................... 212 GLOSSRIO ...................................................................Error! Bookmark not defined. Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 214 Unidade Didtica n 7 215

DECISES FINANCEIRAS DE CURTO PRAZO ..................................................... 215 Introduo ............................................................................................................ 215

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Actividades ................................................................................................................... 220 Auto- avaliao ............................................................................................................. 220 Chave de correco ..........................................................Error! Bookmark not defined. Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ......................................................................................................................... 221 GLOSSRIO ................................................................................................................ 229 Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 230 Unidade Didtica n 8 231

DECISES FINANCEIRAS ESTRATGICAS ......................................................... 231 Introduo ............................................................................................................ 231 Actividades ................................................................................................................... 236 Auto- avaliao ............................................................................................................. 236 Chave de correco ..........................................................Error! Bookmark not defined. Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ......................................................................................................................... 237 GLOSSRIO ...................................................................Error! Bookmark not defined. Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 242 Unidade Didtica n 9 243

TCNICAS DE AVALIAO DE EMPRESAS ........................................................ 243 Introduo ............................................................................................................ 243 Actividades ................................................................................................................... 267 Auto- avaliao ................................................................Error! Bookmark not defined. Chave de correco ..........................................................Error! Bookmark not defined. Frum de Debate ..............................................................Error! Bookmark not defined. Sesso de chat ..................................................................Error! Bookmark not defined. Resumo ......................................................................................................................... 269 GLOSSRIO ................................................................................................................ 270 Bibliografia da Unidade ................................................................................................ 271 Bem vindo ao mdulo de GESTO FINANCEIRA ....................................................... 9 Objectivos do mdulo .................................................................................................... 10 Recomendaes para o estudo ........................................................................................ 11 Unidade Didtica n 1 28

Inserir aqui o ttulo da unidade ........................................Error! Bookmark not defined. Introduo .............................................................................................................. 28

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Actividades ..................................................................................................................... 22 Auto- avaliao ............................................................................................................... 22 Chave de correco ......................................................................................................... 42 Frum de Debate ............................................................................................................. 43 Sesso de chat ................................................................................................................. 22 Resumo ........................................................................................................................... 23 GLOSSRIO .................................................................................................................. 25 Bibliografia da Unidade .................................................................................................. 26

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Viso geral
Bem-vindo ao mdulo de Gesto Financeira

Gesto Financeira uma unidade didctica destinada a estudar os aspectos relacionados com as actividades da funo financeira nas empresas no pressuposto de que a sua essncia decises sobre os financiamentos; os investimentos e as polticas de resultados das organizaes em geral e, da empresa em particular. Com efeito, a forma como as empresas obtm e aplicam os recursos financeiros no contexto do seu sistema de objectivos e, tendo em conta os conceitos tais como - valor do dinheiro no tempo; riscos econmico-financeiros e outros, constituiro elementos permanentes em todo o curso, o que exigir o estudo de balano, contas de resultados, fontes e aplicaes de fundos, viso geral sobre a bolsa, anlises tcnicas e fundamentais, assim como o estudo dos rcios econmico-financeiros para o diagnstico das empresas. Ademais alm dos conceitos de custo de dinheiro, riscos, etc., sero estudados os aspectos de gesto financeira previsional, tais como o planeamento e controle financeiro, decises financeiras estratgicas e operacionais. Com esta finalidade o contedo temtico : Viso geral da gesto financeira e de anlise financeira Instrumentos da anlise financeira Mercados financeiros e taxas de juro

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Risco e taxas de retorno Custo do capital Planeamento e controle financeiro a previso financeira Decises financeiras de curto prazo Decises financeiras estratgicas Tcnicas de avaliao de empresas

Objectivos do mdulo
Ao terminar o estudo do mdulo de Gesto Financeira voc ser capaz de:

Caracterizar as vrias formas de organizao de empresas no contexto de gesto financeira Indicar os princpios bsicos de funcionamento de mercados de capitais Objectivos Analisar e interpretar as demonstraes financeiras e, construir os mapas de origens e aplicaes de fundos Discutir com os intermedirios financeiros e avaliar as melhores opes para o financiamento de uma empresa de acordo com as suas caractersticas Avaliar o risco de um negcio, calcular o seu custo de capital e as suas taxas de retorno Preparar um plano financeiro Analisar as decises financeiras estratgicas e operacionais em ambiente de risco Aplicar a teoria Custo7, Volume/Resultado (CVR) para as projeces da actividade da empresa e tomada de decises Aplicar determinadas tcnicas de avaliao de empresa para situaes concretas

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Recomendaes para o estudo


Tendo em conta que o estudo Distncia exige planificao, regularidade e disciplina desde a primeira semana do curso recomendamos igual ritmo de acompanhamento, pois se deixar tudo para as ltimas duas ou trs semanas dificilmente ter sucessos nas avaliaes finais (exames). Recomendamos ainda, que aprenda em colaborao com os seus colegas para privilegiar um enriquecimento mtuo e troca de experincias e opinies para ajud-los desenvolver um verdadeiro esprito inovador. Ademais, comparar as respostas e opinies prprias com as dos outros colegas pode ser um estmulo e agregar novas perspectivas nos enfoques da temtica estudada. Caro estudante, obedea o seguimento constante (no mnimo semanal) das matrias e a resoluo das questes de auto-avaliao que constam no fim de cada unidade didctica e outras actividades de controlo que sero colocadas, regularmente, no campo da tutoria do mdulo. Ademais, a consulta dos textos ou livros sugeridos no desenvolvimento das unidades didcticas o ajudaro a ampliar os seus conhecimentos.
Assim, propomos uma metodologia geral de estudo que se baseia nos seguintes pontos:

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Seguir um ritmo de estudo constante e sistemtico.

Visitar a plataforma de forma continuada para manter-se actualizado (a) acerca do desenvolvimento do mdulo.

Participar activamente no (chat e frum de debate) dando suas opinies, dvidas, pensamentos e experincias sobre os temas tratados e/ou colocando novos aspectos de interesse para a sua discusso.

Ler as mensagens enviadas pelos colegas e/ou professores.

certo que esta forma de aprendizagem exige muito esforo tente faltar o menos possvel nas aulas, pois, igualmente, acredite que assim ter garantido bons resultados no mdulo de Gesto Financeira.

Recursos de Aprendizagem

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UNIDADE DIDTICA N 1 - VISO GERAL DA GESTO FINANCEIRA E ANLISE FINANCEIRA

1.1. Conceito de Empresa O conjunto de recursos (factores) humanos e materiais Destinados a realizao de uma actividade econmica.

1.2.Formas lternativas da Organizao Empresarial

Empresa Individual de propriedade de um indivduo e representam o maior n de empresas no mundo

Sociedades Comerciais (Partnership) so de propriedade de duas ou mais pessoas

Em nome colectivo Por Quotas Em Comandita (simples e por aces) Annimas

Sociedade Annima (Corporation) uma entidade legal autoriado por um estado com separao e distino entre seus donos e administradores, com vida ilimitada, fcil Transferncia de propriedade e passivo limitado

S. Annima versus Empresa Individual e Soc em N. Colectivo Vantagens e Desvantagens

Vantagens Sociedade Annima 1. Vida Ilimitada continua mesmo aps a morte dos proprietrios e administradores originais. 2. Fcil transferncia de direitos de propriedade os direitos so divididos por aces que, por sua vez, so facilmente transferves de umas para outras pessoas. 3.Passivo limitado Soc. em Nome Colectivo 1. Fcil e barata de se formar a principal van tagem 2. Tratamento fiscal simPlificado. Empresa Individual 1. Fcil e barata de se formar; 2. Sujeita a poucos regulamentos governamentais; 3. No paga imposto de renda de uma sociedade Annima

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Desvantagens

Sociedade Annima 1. Dpla Tributao dos Lucros - Paga impostos pelos lucros da empresa e pelos dividendos aos accionistas 2. Por causa das exigncias legais defcil e moroso o processo de formao de uma Sociedade Annima.

Soc. em Nome Colectivo 1. Passivo ilimitado 2. Vida Limitada da organizao; 3. Dificuldades de transferncia da propriedade; 4. Dificuldades de levantar grandes quantias de Capital.

Empresa Individual 1. Passivo ilimitado 2. Vida Limitada da organizao, depende da vida de pessoa que a criou 3. Dificuldades de levantar grandes quantias de Capital.

1.3. Os Objectivos da Empresa

O principal objectivo da empresa o de maximizar a riqueza do accionista, que, como veremos, traduz-se na maximizao do preo das aes ordinrias de uma empresa (soc.Annimas). De acordo com J.F. Weston e E. Brigham (2000:14) maximizao da riqueza do accionista o objectivo apropriado para decises administrativas, considera a oportunidade e o risco relativos aos lucros esperados por aco a fim de maximizar o preo das aces ordinrias da empresa

O objectivo acima indicado de materializao a longo prazo e constitui a principal preocupao estratgica dos gestores e dos accionistas maioritrios da empresa. Contudo um outro sistema de objectivos que determinam o alcance da maximizao do valor consiste: Na mximizao do Lucro um objectivo operacional, isto , de curto prazo que permite que, gradualmente, a empresa aumente o seu valor dependendo da sua poltica de resultados (isto , se privilegia a sua repartio ou privilegia a sua reteno reinvestindo-os) Na Responsabilidade Social que a sua actuao em relao ao bem-estar da sociedade. A ideia aqui subjacente a de que as empresas deveriam estar activamente preocupadas com o bem-estar da sociedade em geral e no s com o lucro o maior valor para os accionistas. 1.4. A Essncia da Funo Financeira A essncia da funo financeira so os investimentos, financiamentos e a poltica de resultados numa empresa.

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1.5. As Tarefas da Funo Financeira

A gesto financeira engloba um conjunto de actividades que tem em vista as decises sobre a obteno e uso de fundos para a maximizao do valor da empresa. Assim, podemos esquematizar algumas das suas tarefas:

A MDIO E LONGO PRAZOS (Estratgia financeira) Tarefas da Gesto Financeira A CURTO PRAZO OU GESTO DE TESOURARIA EM SENTIDO LATO (Decises Operacionais)

Poltica: De Investimentos De Financiamento De Resultados

Gesto: Do Activo Circulante Dos Dbitos de Curto Prazo

E, com efeito, segundo o Brigham o desenvolvimento daquelas tarefas pressupe o execuo das actividades seguintes: 1- Previso e planeamento; 2 Coordenao e controle (todas as decises empresariais tm implicaes financeiras e todos os gestores financeiros ou no preciso levar isso em considerao) e 3 Transao com os mercados financeiros

Por outro o contedo da funo financeira atravs do qual se materializam aquelas tarefas pode ser assim caracterizado: a) A analise financeira consiste na aplicao de instrumentos espesificos sobre os documentos de sntese contabilistica e das imformaes relativas a tesouraria. b) As previsoes financeiras - corresponde ao esforo para verificar quais sero os eventos que podero ocorrer, consequentemente afectar positiva ou negativamente a riqueza da empresa, com base no registo de uma srie probabilidades. c) A realizao de operaes financeiras a longo prazo implica a manuteno de relaes com o mercado financeiro e com o conjunto dos intermedirios e organismos financeiros.

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a) A deciso de investimento e de financiamento surge no quadro do processo de planificao depois da gesto previsional. b) A negociao dos crditos o responsvel financeiro tem de contactar permanentimente com o sistema bancrio e com o mercado dos crditos a curto prazo. c) A gestao da tesouraria e dos activas financeiras - tem por objectivo o conjunto dos activos circulantes nomeadamente, as desponibilidades e o crdito a clientes bem como o crdito de fornecedores e os crditos bancrios em sentido lato. d) A poltica de resultados tem a ver com a escolha do sistema de amortizaes e a escolha do montante da destribuio de dividendos. Essas decises dependem do Conselho de Administrao, mas so preparadas pelo responsavel financeiro. e) A informao financeira externa contempla as relaes com os accionistas, a bolsa, a imprensa economica e financeira e as instituies.

1.6. As Finanas na Estrutura Organizacional da Empresa

As estruturas organizacionais variam de empresa para empresa conforme as sua dimenso, tipo de negcio e das relaes existentes entre as pessoas que as motivam. A seguir um organograma tpico:

Conselho de Administrao Administ. Delegado

Administrador Comercial 1. Lida directamente com o dinheiro e ttulos negociveis. 2. Planea e estrutura de capital da empresa.

Administrador Financeiro

Administ. Industrial

Tesoureiro

Contabilista

Director de Crdito

Director de Mat. patrim

Director Orament de Capital

Contabilid de Custos

Contabilid Financeira

Depart Fiscal

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1.7. A Funo Financeira no Futuro

A expectativa em relao a futuro continua sendo de cada vez maior escassez de recursos financeiros e cada vez mais onerosos o que exigir que se criem departamentos de mercados para lidar com esta problemtica. Com efeito, a direco financeira viver praticamente em autarcia,assegurando todas as operaes financeiras da empresa operaes complexas de engenheria financeira, aumentos de capital, aquisies e fuses, planeamento financeiro, controlo financeiro. O director financeiro tornar-se- o gestor de um centro de resultados, contribuindo activamente para o volume de negcios e a rendibilidade da empresa. Estar equipado com um sofisticado sistema informtico que o ligar s vrias praas financeiras internacionais e as empresas do seu grupo (finalmente temos reparado que as empresas holding, designadas por SGPS Sociedades de Gesto de Participaes Socias esto a ser gradualmente reconhecidas pelo Governo com uma funo indiscutivelmente importante na economia do futuro. A legislao respeitante consolidao de contas outro elemento factual do reconhecimento (em alguns pases) da importncia dos grupos). Assistir-se- a cada vez mais especializao das actuais actividades do gestor financeira; passando este a preocupar-se mais com a gesto da informao, cabendo-lhe fundamentalmente os problemas de estratgia e poltica financeira, mais do que os problemas de ndole tcnica.

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1.8. Objectivos e Limites da Funo Financeira

ptica Financeira

Maximizao do valor da empresa

2 Vertentes

Da Rendibilidade: que exprime a Aptido para gerar uma srie de CFlows com valor positivo

Do Risco: que reflecte a variabilidade da srie dos Cflows e, por isso um factor de risco a ser considerado no clculo co V. Empresa

OBJECTIVOS O valor da empresa o valor actual da srie de Cflows descontados a uma taxa de custo de oportunidade de capital., o que, de facto, concilia as duas vertentes.

ptica Econmica

Mximizao do Lucro (viso de c. Prazo)

ptica Social

Responsabilidade Social: o conceito de que as empresas deveriam estar activamente preocupadas com o bemestar da sociedade em geral (trabalhadores, clientes e comunidade em geral)

Como podemos constatar os objectivos da funo financeira conicide com os da empresa, como vimos no ponto 1.3, anterior. Isto quer dizer que todas as reas em que uma empresa est organizada desempenham-se no sentido de orientar as suas actividades ao alcance dos objectivos da empresa num todo.

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1.9. Limites da Funo Financeira na ptica Financeira

Segundo Carvalho, J.C, as finanas oferecem uma pretensa universalidade, pois proporciona uma unidade de medida o dinheiro comum aos factos e aos efeitos das decises tomadas na empresa. Contudo, tem as suas limitaes, pois: A fonte de criao do valor da empresa no a sua situao financeira, mas sim a sua vantagem competitiva no trinmio tecnologia/mercado/produto; A rendibilidade um imperativo necessrio qualquer empresa que pretenda viver numa economia de mercado, o equilbrio financeiro uma condio indispensvel mas no suficiente sobrevivncia e desenvolvimento da empresa; Ao gestor compete mais a satisfao de vrios interesses (dos accionistas, trabalhadores, clientes, credores, etc) do que, propriamente, a maximizao da riqueza dos accionistas.

1.10. O Papel da Anlise Financeira na Gesto

o de apreciao crtica dos objectivos da funo financeira atravs de aplicao dos instrumentos adequados sobre as demonstraes financeiras. Deve, assim, a analise financeira concluir se uma empresa tem ou no criado valor para os seus accionistas numa anlise histrica, ou numa anlise provisional se se estima a criao do valor. Deve, ento, explicar as razes que levam ou levaram-na quela situao - criao ou no criao do valor. S dessa maneira pode contribuir para as orientaes estratgicas futuras da empresa.

1.11. Relacionamento de Agncia

Um relacionamento de agncia existe quando uma ou mais pessoas (os principais) contratam outra pessoa (o agente) para efectuar um servio a quem, ento, delegam a autoridade do processo decisrio. Importantes relacionamentos interagncias existem: (1) entre os accionistas e os Administradores; e (2) entre accionistas e credores. Isto , pode gera-se conflitos:

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De Agncia um conflito de interesses em potencial entre (1) os principais (accionistas externos) e o agente (administrador) ou (2) entre os accionistas e os credores Conflitos De Compra Alavancada CA (leveraged buyout LBO) - uma situao em que um grupo, muitas vezes a administrao da empresa, utiliza crditos para comprar as aces a pagar de outra empresa, concretamente: (1) obtm uma linha de crdito; (2) faz uma oferta pblica (que se destina a comprar as aces directamente dos accionists da empresa); e ento (3) torna a empresa prpria

Accionistas versus Administrado -res

Formas de motivar os Administradores a favor dos Accionistas

A ameaa de demisso A ameaa de tomada de controle A compensao administrativa

Accionistas versus Credores: Conflito que surge porque

Os credores emprestam recursos empresa a taxas baseadas: 1. no risco dos activos existentes da empresa; 2. nas expectativas concernentes ao risco de futuras adies de activos; 3. na estrutura existente de capital da empresa 4. nas expectativas concernentes s mudanas da estrutura de capital

Ocorrncia do conflito: Se, por exemplo, os accionistas, atravs da administrao, fizerem com que a empresa assuma novos empreendimentos de risco muito maior do que o antecipado pelos credores; este risco far com que caia o valor da divida a pagar (ttulo). Se os empreendimentos arriscados se revelam bem-sucedidos, todos os benefcios iro para os accionistas porque os credores obtm apenas um retorno fixo. No entanto, se a situao azedar, os detentores dos bnus tero de partilhar as perdas. Isso significa, do ponto de vista do accionista, o jogo de cara, eu ganho; coroa, voc perde o que no um bom jogo para os detentores dos ttulos da dvida.

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1.12. Aes Administrativas para Maximizar a Riqueza dos Accionistas

Para a maximizao da riqueza dos accionistas, cada deciso empresarial significativa deve ser analisada por meio de seus efeitos sobre os seguintes factores que afectam o Preo das Aces: 1. Lucros Projectados por aco (LPA) - a administrao deve se concentrar mais nos lucros por aco, em vez de lucros empresariais totais. 2. Timing da corrente de lucros isto , no basta a maximizao do LPA esperados para se maximizar a riqueza do accionista, mas tambm o momento em que esses lucros ocorrem, porquanto o preo das aces depende tambm do valor do dinheiro no tempo dos investidores. 3. Factor de risco dos lucros projectados o factor risco inerente ao LPA projectado tambm depende de como a empresa financiada. 4. Uso da dvida - embora o uso de financiamento da dvida possa aumentar o LPA projectado, a dvida tambm aumenta o factor risco dos lucros futuros projectados. 5. Poltica de dividendos isto , a deciso sobre quanto dos lucros correntes devem ser pagos como dividendos em vez de retidos para reinvestimento na empresa. Assim, se a empresa no privilegia a reteno de parte dos seus lucros compromete a maximizao do preo das aces (o valor da empresa).

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Actividades
Apresente aqui actividades de aprendizagem baseados fundamentalmente em problemas e resoluo de problemas que levam o estudante a explorar os recursos apresenrados previamente, questes que levem a reflexo, ligao com o trabalho, estudos de caso, etc.

Auto-o avaliao
1.13. Questes de Auto- avaliao

1. Qual a diferena entre a maximizao dos preos das aces e a maximizao dos lucros? Sob que condies a maximizao dos lucros poderia no levar maximizao dos preos das aces? 2. Se fosse o presidente de uma grande sociedade annima, voc tomaria decises para maximizar o bem-estar dos accionistas ou seus interesses pessoais? Quais as medidas que os accionistas adotariam para assegurar a coincidncia dos interesses da administrao e dos accionistas? Quais outros factores poderiam influenciar as medidas daadministrao? 3. Quais as formas principais de organizao empresarial? Quais as vantagens e desvantagens de cada uma ? 4. Tendo em ateno a essncia da funo financeira na empresa como a enquadraria no seu organograma e quais seriam as suas atribuies?

Sesso de chat
Apresente aqui que tipo de actividades sero desenvolvidas no chat para a interaco com os estudantes.

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Resumo
Como previamente dito no ponto introdutrio, este mdulo vai apresentar uma viso global de gesto e anlise financeira. Nela forma cobertos os conceitos chaves seguintes: A essncia da funo financeira consiste em quatro reas inter-ligados financiamento; investimentos; anlise financeira e a politica de resultados. Os gestores financeiros so responsveis pela obteno e pela aplicao dos recursos de maneiras a maximizar o valor das suas empresas. As formas principais de organizao so a empresa individual e as sociedades comerciais. Ainda que cada forma de organizao oferea algumas vantagens e desvantagens, a maior parte de empresas grandes adopta a forma de sociedade annima por ser aquela que maximiza a maioria dos valores das empresas. O principal objectivo da gesto financeira (e de outras reas, tambm) o de maximizar a riqueza dos seus donos, e isso significa maximizar o preo das aces em sociedades annimas. Por outro lado, se se adoptam medidas que maximizam o valor da empresa, tambm aumentam o bem-estar social. O preo das aces de uma empresa depende dos lucros projectados da empresa por aco, do timing de seus lucros, do factor risco dos lucros projectados, do uso do capital alheio e da poltica de dividendos.

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O conflito de agncia constitui um conflito em potencial de interesses que pode surgir entre: 1- os proprietrios de uma empresa e seus gestores; e 2- os accionistas e os credores.

H vrias formas de motivar os gestores a seguir no melhor interesse dos accionistas, entre os quais vimos: -1- a ameaa de demisso; 2- a ameaa de tomadas de controlo; e 3incentivos administrativos.

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GLOSSRIO Aqui, apresente o significado dos termos novos que tenham aparecido ao longo do tema ou da unidade.

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Bibliografia da Unidade
Para esta unidade recomenda-se a leitura dos livros: Das Neves, Joo C. (1990), Anlise Financeira, Mtodos e Tcnicas, 4 edio, Texto Editora, Lisboa. Brigham, Eugene F. Weston, J. Fred (2000), Fundamentos da Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books do Brasil Editora Ltda, So Paulo.

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Unidade Didctica n 1

VISO GERAL DA GESTO FINANCEIRA E DE ANLISE FINANCEIRA

Introduo As finanas so uma das grandes causas de conflitos nas sociedades modernas quer a nvel das famlias e das empresas quer interna e entre sociedades do mundo em geral. So, pois responsveis pela existncia de estratificao social os pobres e os ricos; sociedades desenvolvidas e as no desenvolvidas; grandes empresas e pequenas empresas, etc. Ora, se a sua falta o principal problema, no de menos importncia a sua obteno e, sobretudo a forma como so aplicadas e geridas pelas vrias formas de organizao da sociedade. Por estas e outras razes que algum, talvez a jeito de desabafe, dizia o dinheiro est em todas as decises O propsito deste captulo oferecer uma viso geral da administrao financeira numa empresa; as relaes que estabelecem nestes processo; problemas (ou conflitos) que se podem enfrentar, bem assim algumas propostas de os minimizar.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de: No fim desta unidade o estudante dever ser capaz de:

Definir o conceito de empresa e a forma segundo a qual as empresas podem estar organizadas. Objectivos Definir os conceitos de gesto e o de anlise financeira.

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Caracterizar o papel do gestor financeiro na empresa. Identificar o lugar que as finanas tm na organizao de uma empresa. Indicar os relacionamentos dos gestores financeiros com os seus colegas das direces (ou departamentos) de contabilidade, produo, marketing e pessoal. Indicar algumas das foras que afectaro a gesto financeira no futuro Indicar os objectivos de uma empresa e a forma como os gestores financeiros podem contribuir para os atingir Identificar possveis conflitos, causas e alternativas de soluo.

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Empresa Organizao empresarial Empresa Individual Sociedades Comerciais Objectivos de empresa Funo financeira Organograma Maximizao de valor Curto prazo Mdio prazo Finanas Gesto Lucro Valor Responsabilidade social Conflito Relacionamento de agncia Accionista Administrador Gestor Credor

Palavras Chave

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UNIDADE DIDTICA N 1 - VISO GERAL DA GESTO FINANCEIRA E ANLISE FINANCEIRA

1.1. Conceito de Empresa O conjunto de recursos (factores) humanos e materiais Destinados a realizao de uma actividade econmica.

Recursos de Aprendizagem
1.2.Formas lternativas da Organizao Empresarial

Empresa Individual de propriedade de um indivduo e representam o maior n de empresas no mundo

Sociedades Comerciais (Partnership) so de propriedade de duas ou mais pessoas

Em nome colectivo Por Quotas Em Comandita (simples e por aces) Annimas

Sociedade Annima (Corporation) uma entidade legal autoriado por um estado com separao e distino entre seus donos e administradores, com vida ilimitada, fcil Transferncia de propriedade e passivo limitado

S. Annima versus Empresa Individual e Soc em N. Colectivo Vantagens e Desvantagens

Vantagens Sociedade Annima 1. Vida Ilimitada continua mesmo aps a morte dos proprietrios e administradores originais. 2. Fcil transferncia de direitos de propriedade os direitos so divididos por aces que, por sua vez, so facilmente transferves de umas para outras pessoas. 3.Passivo limitado Soc. em Nome Colectivo 1. Fcil e barata de se formar a principal van tagem 2. Tratamento fiscal simPlificado. Empresa Individual 1. Fcil e barata de se formar; 2. Sujeita a poucos regulamentos governamentais; 3. No paga imposto de renda de uma sociedade Annima

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Desvantagens

Sociedade Annima 1. Dpla Tributao dos Lucros - Paga impostos pelos lucros da empresa e pelos dividendos aos accionistas 2. Por causa das exigncias legais defcil e moroso o processo de formao de uma Sociedade Annima.

Soc. em Nome Colectivo 1. Passivo ilimitado 2. Vida Limitada da organizao; 3. Dificuldades de transferncia da propriedade; 4. Dificuldades de levantar grandes quantias de Capital.

Empresa Individual 1. Passivo ilimitado 2. Vida Limitada da organizao, depende da vida de pessoa que a criou 3. Dificuldades de levantar grandes quantias de Capital.

1.3. Os Objectivos da Empresa

O principal objectivo da empresa o de maximizar a riqueza do accionista, que, como veremos, traduz-se na maximizao do preo das aes ordinrias de uma empresa (soc.Annimas). De acordo com J.F. Weston e E. Brigham (2000:14) maximizao da riqueza do accionista o objectivo apropriado para decises administrativas, considera a oportunidade e o risco relativos aos lucros esperados por aco a fim de maximizar o preo das aces ordinrias da empresa

O objectivo acima indicado de materializao a longo prazo e constitui a principal preocupao estratgica dos gestores e dos accionistas maioritrios da empresa. Contudo um outro sistema de objectivos que determinam o alcance da maximizao do valor consiste: Na mximizao do Lucro um objectivo operacional, isto , de curto prazo que permite que, gradualmente, a empresa aumente o seu valor dependendo da sua poltica de resultados (isto , se privilegia a sua repartio ou privilegia a sua reteno reinvestindo-os) Na Responsabilidade Social que a sua actuao em relao ao bem-estar da sociedade. A ideia aqui subjacente a de que as empresas deveriam estar activamente preocupadas com o bem-estar da sociedade em geral e no s com o lucro o maior valor para os accionistas. 1.4. A Essncia da Funo Financeira A essncia da funo financeira so os investimentos, financiamentos e a poltica de resultados numa empresa.

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1.5. As Tarefas da Funo Financeira

A gesto financeira engloba um conjunto de actividades que tem em vista as decises sobre a obteno e uso de fundos para a maximizao do valor da empresa. Assim, podemos esquematizar algumas das suas tarefas:

A MDIO E LONGO PRAZOS (Estratgia financeira) Tarefas da Gesto Financeira A CURTO PRAZO OU GESTO DE TESOURARIA EM SENTIDO LATO (Decises Operacionais)

Poltica: De Investimentos De Financiamento De Resultados

Gesto: Do Activo Circulante Dos Dbitos de Curto Prazo

E, com efeito, segundo o Brigham o desenvolvimento daquelas tarefas pressupe o execuo das actividades seguintes: 1- Previso e planeamento; 2 Coordenao e controle (todas as decises empresariais tm implicaes financeiras e todos os gestores financeiros ou no preciso levar isso em considerao) e 3 Transao com os mercados financeiros

Por outro o contedo da funo financeira atravs do qual se materializam aquelas tarefas pode ser assim caracterizado: a) A analise financeira consiste na aplicao de instrumentos espesificos sobre os documentos de sntese contabilistica e das imformaes relativas a tesouraria. b) As previsoes financeiras - corresponde ao esforo para verificar quais sero os eventos que podero ocorrer, consequentemente afectar positiva ou negativamente a riqueza da empresa, com base no registo de uma srie probabilidades. c) A realizao de operaes financeiras a longo prazo implica a manuteno de relaes com o mercado financeiro e com o conjunto dos intermedirios e organismos financeiros.

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a) A deciso de investimento e de financiamento surge no quadro do processo de planificao depois da gesto previsional. b) A negociao dos crditos o responsvel financeiro tem de contactar permanentimente com o sistema bancrio e com o mercado dos crditos a curto prazo. c) A gestao da tesouraria e dos activas financeiras - tem por objectivo o conjunto dos activos circulantes nomeadamente, as desponibilidades e o crdito a clientes bem como o crdito de fornecedores e os crditos bancrios em sentido lato. d) A poltica de resultados tem a ver com a escolha do sistema de amortizaes e a escolha do montante da destribuio de dividendos. Essas decises dependem do Conselho de Administrao, mas so preparadas pelo responsavel financeiro. e) A informao financeira externa contempla as relaes com os accionistas, a bolsa, a imprensa economica e financeira e as instituies.

1.6. As Finanas na Estrutura Organizacional da Empresa

As estruturas organizacionais variam de empresa para empresa conforme as sua dimenso, tipo de negcio e das relaes existentes entre as pessoas que as motivam. A seguir um organograma tpico:

Conselho de Administrao Administ. Delegado

Administrador Comercial 1. Lida directamente com o dinheiro e ttulos negociveis. 2. Planea e estrutura de capital da empresa.

Administrador Financeiro

Administ. Industrial

Tesoureiro

Contabilista

Director de Crdito

Director de Mat. patrim

Director Orament de Capital

Contabilid de Custos

Contabilid Financeira

Depart Fiscal

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1.7. A Funo Financeira no Futuro

A expectativa em relao a futuro continua sendo de cada vez maior escassez de recursos financeiros e cada vez mais onerosos o que exigir que se criem departamentos de mercados para lidar com esta problemtica. Com efeito, a direco financeira viver praticamente em autarcia,assegurando todas as operaes financeiras da empresa operaes complexas de engenheria financeira, aumentos de capital, aquisies e fuses, planeamento financeiro, controlo financeiro. O director financeiro tornar-se- o gestor de um centro de resultados, contribuindo activamente para o volume de negcios e a rendibilidade da empresa. Estar equipado com um sofisticado sistema informtico que o ligar s vrias praas financeiras internacionais e as empresas do seu grupo (finalmente temos reparado que as empresas holding, designadas por SGPS Sociedades de Gesto de Participaes Socias esto a ser gradualmente reconhecidas pelo Governo com uma funo indiscutivelmente importante na economia do futuro. A legislao respeitante consolidao de contas outro elemento factual do reconhecimento (em alguns pases) da importncia dos grupos). Assistir-se- a cada vez mais especializao das actuais actividades do gestor financeira; passando este a preocupar-se mais com a gesto da informao, cabendo-lhe fundamentalmente os problemas de estratgia e poltica financeira, mais do que os problemas de ndole tcnica.

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1.8. Objectivos e Limites da Funo Financeira

ptica Financeira

Maximizao do valor da empresa

2 Vertentes

Da Rendibilidade: que exprime a Aptido para gerar uma srie de CFlows com valor positivo

Do Risco: que reflecte a variabilidade da srie dos Cflows e, por isso um factor de risco a ser considerado no clculo co V. Empresa

OBJECTIVOS O valor da empresa o valor actual da srie de Cflows descontados a uma taxa de custo de oportunidade de capital., o que, de facto, concilia as duas vertentes.

ptica Econmica

Mximizao do Lucro (viso de c. Prazo)

ptica Social

Responsabilidade Social: o conceito de que as empresas deveriam estar activamente preocupadas com o bemestar da sociedade em geral (trabalhadores, clientes e comunidade em geral)

Como podemos constatar os objectivos da funo financeira conicide com os da empresa, como vimos no ponto 1.3, anterior. Isto quer dizer que todas as reas em que uma empresa est organizada desempenham-se no sentido de orientar as suas actividades ao alcance dos objectivos da empresa num todo.

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1.9. Limites da Funo Financeira na ptica Financeira

Segundo Carvalho, J.C, as finanas oferecem uma pretensa universalidade, pois proporciona uma unidade de medida o dinheiro comum aos factos e aos efeitos das decises tomadas na empresa. Contudo, tem as suas limitaes, pois: A fonte de criao do valor da empresa no a sua situao financeira, mas sim a sua vantagem competitiva no trinmio tecnologia/mercado/produto; A rendibilidade um imperativo necessrio qualquer empresa que pretenda viver numa economia de mercado, o equilbrio financeiro uma condio indispensvel mas no suficiente sobrevivncia e desenvolvimento da empresa; Ao gestor compete mais a satisfao de vrios interesses (dos accionistas, trabalhadores, clientes, credores, etc) do que, propriamente, a maximizao da riqueza dos accionistas.

1.10. O Papel da Anlise Financeira na Gesto

o de apreciao crtica dos objectivos da funo financeira atravs de aplicao dos instrumentos adequados sobre as demonstraes financeiras. Deve, assim, a analise financeira concluir se uma empresa tem ou no criado valor para os seus accionistas numa anlise histrica, ou numa anlise provisional se se estima a criao do valor. Deve, ento, explicar as razes que levam ou levaram-na quela situao - criao ou no criao do valor. S dessa maneira pode contribuir para as orientaes estratgicas futuras da empresa.

1.11. Relacionamento de Agncia

Um relacionamento de agncia existe quando uma ou mais pessoas (os principais) contratam outra pessoa (o agente) para efectuar um servio a quem, ento, delegam a autoridade do processo decisrio. Importantes relacionamentos interagncias existem: (1) entre os accionistas e os Administradores; e (2) entre accionistas e credores. Isto , pode gera-se conflitos:

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De Agncia um conflito de interesses em potencial entre (1) os principais (accionistas externos) e o agente (administrador) ou (2) entre os accionistas e os credores Conflitos De Compra Alavancada CA (leveraged buyout LBO) - uma situao em que um grupo, muitas vezes a administrao da empresa, utiliza crditos para comprar as aces a pagar de outra empresa, concretamente: (1) obtm uma linha de crdito; (2) faz uma oferta pblica (que se destina a comprar as aces directamente dos accionists da empresa); e ento (3) torna a empresa prpria

Accionistas versus Administrado -res

Formas de motivar os Administradores a favor dos Accionistas

A ameaa de demisso A ameaa de tomada de controle A compensao administrativa

Accionistas versus Credores: Conflito que surge porque

Os credores emprestam recursos empresa a taxas baseadas: 1. no risco dos activos existentes da empresa; 2. nas expectativas concernentes ao risco de futuras adies de activos; 3. na estrutura existente de capital da empresa 4. nas expectativas concernentes s mudanas da estrutura de capital

Ocorrncia do conflito: Se, por exemplo, os accionistas, atravs da administrao, fizerem com que a empresa assuma novos empreendimentos de risco muito maior do que o antecipado pelos credores; este risco far com que caia o valor da divida a pagar (ttulo). Se os empreendimentos arriscados se revelam bem-sucedidos, todos os benefcios iro para os accionistas porque os credores obtm apenas um retorno fixo. No entanto, se a situao azedar, os detentores dos bnus tero de partilhar as perdas. Isso significa, do ponto de vista do accionista, o jogo de cara, eu ganho; coroa, voc perde o que no um bom jogo para os detentores dos ttulos da dvida.

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1.12. Aes Administrativas para Maximizar a Riqueza dos Accionistas

Para a maximizao da riqueza dos accionistas, cada deciso empresarial significativa deve ser analisada por meio de seus efeitos sobre os seguintes factores que afectam o Preo das Aces: 1. Lucros Projectados por aco (LPA) - a administrao deve se concentrar mais nos lucros por aco, em vez de lucros empresariais totais. 2. Timing da corrente de lucros isto , no basta a maximizao do LPA esperados para se maximizar a riqueza do accionista, mas tambm o momento em que esses lucros ocorrem, porquanto o preo das aces depende tambm do valor do dinheiro no tempo dos investidores. 3. Factor de risco dos lucros projectados o factor risco inerente ao LPA projectado tambm depende de como a empresa financiada. 4. Uso da dvida - embora o uso de financiamento da dvida possa aumentar o LPA projectado, a dvida tambm aumenta o factor risco dos lucros futuros projectados. 5. Poltica de dividendos isto , a deciso sobre quanto dos lucros correntes devem ser pagos como dividendos em vez de retidos para reinvestimento na empresa. Assim, se a empresa no privilegia a reteno de parte dos seus lucros compromete a maximizao do preo das aces (o valor da empresa).

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Actividades

1. Vantegens/Desvantagens de uma sociedade annima em relao uma empresa individual. 2. Diferena entre Gesto Financeira e Anlise Financeira 3. O papel da Funo financeira no futuro 4. O papel da Anlise financeira na gesto 5. Objectivos e limites da Funo Financeira 6. Problemas decorrentes do Relacionamento de Agncia . Aces administrativas para maximizar a riqueza dos accionistas.

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Auto- avaliao

1.13. Questes de Auto- avaliao

1. Qual a diferena entre a maximizao dos preos das aces e a maximizao dos lucros? Sob que condies a maximizao dos lucros poderia no levar maximizao dos preos das aces? 2. Se fosse o presidente de uma grande sociedade annima, voc tomaria decises para maximizar o bem-estar dos accionistas ou seus interesses pessoais? Quais as medidas que os accionistas adotariam para assegurar a coincidncia dos interesses da administrao e dos accionistas? Quais outros factores poderiam influenciar as medidas daadministrao? 3. Quais as formas principais de organizao empresarial? Quais as vantagens e desvantagens de cada uma ? 4. Tendo em ateno a essncia da funo financeira na empresa como a enquadraria no seu organograma e quais seriam as suas atribuies?

Auto-avaliao

Chave de correco

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Apresente aqui chave de correco da auto-avaliao

Chave de correco

Frum de Debate Sero postos a discusso, pelo tutor, um conjunto de termos considerados chaves.

Sesso de chat Apresente aqui que tipo de actividades sero desenvolvidas no chat para a interaco com os estudantes.

Resumo Como previamente dito no ponto introdutrio, esta unidade apresentou uma viso global de gesto e anlise financeira. Nela forma cobertos os conceitos chaves seguintes:

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A essncia da funo financeira consiste em quatro reas inter-ligadas financiamento; investimentos; anlise financeira e a politica de resultados.

Os gestores financeiros so responsveis pela obteno e pela aplicao dos recursos de maneiras a maximizar o valor das suas empresas.

As formas principais de organizao so a empresa individual e as sociedades comerciais.

Ainda que cada forma de organizao oferea algumas vantagens e desvantagens, a maior parte de empresas grandes adopta a forma de sociedade annima por ser aquela que maximiza a maioria dos valores das empresas.

O principal objectivo da gesto financeira (e de outras reas, tambm) o de maximizar a riqueza dos seus donos, e isso significa maximizar o preo das aces em sociedades annimas. Por outro lado, se adoptam medidas que maximizam o valor da empresa, tambm aumentam o bem-estar social.

O preo das aces de uma empresa depende dos lucros projectados da empresa por aco, do timing de seus lucros, do factor risco dos lucros projectados, do uso do capital alheio e da poltica de dividendos.

O conflito de agncia constitui um conflito em potencial de interesses que pode surgir entre: 1- os proprietrios de uma empresa e seus gestores; e 2- os accionistas e os credores.

H vrias formas de motivar os gestores a seguir no melhor interesse dos accionistas, entre os quais vimos: -1- a ameaa de demisso; 2- a ameaa de tomadas de controlo; e 3incentivos administrativos.

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GLOSSRIO Aqui, apresente o significado dos termos novos que tenham aparecido ao longo do tema ou da unidade.

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Bibliografia da Unidade Para esta unidade recomenda-se a leitura dos livros: Das Neves, Joo C. (1990), Anlise Financeira, Mtodos e Tcnicas, 4 edio, Texto Editora, Lisboa. Brigham, Eugene F.; Weston, J. Fred (2000), Fundamentos da Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books do Brasil Editora Ltda, So Paulo.

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Unidade Didctica n 2
ANLISE ECONMICAFINANCEIRA DE EMPRESAS
Introduo
O efeito das decises de gesto ao longo de um determinado perodo de tempo, geralmente um ano, reflectido em documentos de sntese que integram o designado relatrio e contas aos accionistas nomeadamente, relatrio do Conselho de Administrao; Balano e Demonstrao de resultados. Em muitos pases, alm daqueles inclui-se o mapa de origens e aplicaes de fundos. Contudo, os documentos contabilsticos considerados de base para a anlise financeira so o balano e a demonstrao de resultados. Assim, que se tenha estes documentos adequadamente preparados inicia a anlise financeira aplicando-se tcnicas e mtodos apropriados. Devemos reter, desde j, que os interessados em conhecer a situao das empresas, esto no s os empresrios, mas tambm os scios ou accionistas, e os terceiros, para conhecer os valores que eles proporcionam e ter ideia da solvncia, possibilidade de manter as polticas de dividendos, e a de recuperao dos emprstimos concedidos. Para este fim, o mtodo mais utilizado o dos rcios. Vamos estudar nesta unidade didctica a temtica geral, entre outras, o do mtodo dos rcios aplicado ao diagnstico financeiro da empresa, assim como a anlise do ciclo de explorao e o de perodo mdio de maturao de uma empresa.

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Os rcios alm de serem de fcil utilizao, da a sua preferncia, constituem um instrumento de notvel eficcia para a anlise de empresas ou actividades, quer de ponto de vista tcnico quer de ponto de vista econmico. Atravs dos rcios se pode observar mudanas na produtividade, solvncia, rentabilidade, etc... de uma empresa durante um certo perodo de tempo, comparando os valores dos rcios ao longo do perodo base. Podem tambm comparar-se os valores da empresa com os de outras empresas do mesmo sector e tamanho semelhante, e tambm com os valores da empresa ideal. Por outro lado, este mtodo permite tambm calcular os rcios mdios das empresas de um certo sector e caracteriz-lo atravs dos mesmos, dando uma viso de conjunto. Em todos os casos a informao obtida permite ao decisor continuar com as polticas actuais, se os resultados so os
desejados, ou modific-las, em caso contrrio.

Alm da anlise baseada em rcios voc aprender o conceito de Cash flow, bem assim o seu clculo e diferenciao com o conceito de lucro. Finalmente, e porque a gesto feita sob um ambiente cheio riscos entre os quais a inflao de que j deve ter ouvido referncias por vrias vezes, verificaremos como a inflao afecta tanto as decises econmicas como as financeiras.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de:

Objectivos

Estabelecer a ligao entre as funes realizadas pela empresa e os componentes do balano Construir o mapa de origens e aplicaes de fundos Elaborar um plano de rcios que possa aplicar para o estudo de uma determinada empresa.

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Formular concluses relativas aos aspectos analisados da empresa. Determinar o perodo de maturao das empresas estudando os diferentes perodos que se do nas empresas (comerciais e industriais).

Avaliar o impacto da inflao na gesto financeira Demonstrar a importncia das amortizaes no valor da empresa e a sua relao com o cash flow Calcular os cash folws (fluxos de caixa) da empresa Distinguir os conceitos de cash flow com o de resultados

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Activo Passivo Activo circulante Activo fixo Palavras Chave Exigvel Exigvel a curto prazo Exigvel a mdio e longo prazo Capital social Capital prprio Capital subscrito Capital realizado Lucro Reservas Solvncia Liquidez Tesouraria Cash flow Depreciao e Amortizao Rendibilidade Rotao Perodos mdios de cobrana e perodos mdios de pagamento Perodo de maturao Rcio Rcios econmicos Rcios financeiros Rcios de estrutura

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Rcios de endividamento Anlise financeira Anlise econmica Coeficientes de financiamento

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2.1 As Funes da Empresa e os Elementos do Balano

Conforme voc estudou em outros mdulos do curso, Fayol e Taylor consideram que as empresas realizam as seguintes funes:
Recursos de Aprendizagem

Funo tcnica, que tem por objectivo a fabricao dos produtos. Funo comercial, que a responsabilidade de comprar e vender as matrias-primas e os produtos. Funo financeira, que tem por objectivo as obteno do capital necessrio e a adequada utilizao dos recursos disponveis.

Funo de segurana, que se ocupa da proteco dos bens e das pessoas. Funo contabilstica, que tem a vocao de fornecer a informaes exactas, claras e precisas da situao econmica da empresa.

Funo administrativa, que procura dirigir o programa geral da empresa coordenando esforos e harmonizando aces

Assim, a ligao entre as responsabilidades por aquelas funes e os componentes do balano pode ser feita conforme o quadro do balano seguinte:

ACTIVO
D. TCNICO IMOBILIZADO BRUTO D. FINANCEIRO AMORTIZAES D. COMPRAS STOCK DE M. PRIMAS D. PRODUO STOCK DE PROD EM CURSO D. COMERCIAL STOCK DE PROD FINAIS D. COMERCIAL CLIENTES D. FINANCEIRO DISPONIBILIDADES

PASSIVO
CAPITAL PRPRIO D. GERAL DVIDAS A L.P D. FINANCEIRO FORNECEDORES D. COMPRAS CREDOR ESTADO, ORG.SOCIAIS D.ADMINISTRATIVO DVIDAS A C.P. E DESCOBERTO D. FINANCEIRO

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A anlise econmica e financeira da empresa ou anlise fundamental visa, basicamente, medir a rendibilidade obtido pelos recursos investidos e avaliar a situao financeira da empresa de modo a conhecer o passado, o presente da empresa e prever o seu futuro. Os documentos de partida para a anlise so: o balano e a demonstrao de resultados. Entretanto, apesar de o balano ser o documento que espelha a situao financeira da empresa num dado momento, peca por apresentar esta situao de maneira esttica. Assim, para a percepo do processo dinmico da origens e aplicao de fundos, se no integrar o relatrio e contas, os analistas de balanos constroem o mapa designado mapa de origens e aplicaes de fundos que, a seguir vamos ver como se constri.

2.1.1 - Mapa de Origens e Aplicaes de Fundos (MOAF)

O mapa de origens e aplicaes de fundos um documento financeiro que ilustra sobre as fontes para os quais a empresa recorreu para investir, tipos, etc... e a rea do activo em que tais fundos foram aplicados. A sua composio a seguinte:
Mapa de Origens e Aplicaes de Fundos ORIGENS Imp. APLICAES Imp. 1.Fundos Gerados pelas 1.Aumento do Activo Operaes (FGO) Circulante no Disponvel 2.Diminuio do Activo 2. Diminuio do Exigvel Circulante no Disponvel 3.Valor da Compra de Activo 3. Aumento do Exigvel Fixo 4.Aumento do Capital Social 4. Dividendos Pagos (ou venda de aces em 5.Diminuio do Capital stock) Social 5. Valor de Venda do Activo Fixo Reequilbrio (Disponvel Reequilbrio (Disponvel) Total Origens Total Aplicaes

Vejamos, a seguir, o que cada uma daquelas rubricas integra:

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2.1.1.1 Origem dos Fundos a) Fundos gerados pelas operaes (FGO) os proveitos ou

vendas de um negcio representam uma parte muito importante, ou principal, da origem de fundos. Porm, os fundos das operaes no so o lucro lquido apurado no mapa de resultados, porque alguns dos custos contidos nesse mapa, tais como amortizaes e provises, no constituem desembolso de dinheiro. Assim, por exemplo, o desembolso monetrio em equipamentos s se verifica no acto do seu pagamento. E os subsequentes registos so operaes contabilsticos que no significam sada de dinheiro. Deste modo, estes ltimos elementos so somados ao lucro lquido do mapa, para o apuramento das origens de fundos pelas operaes. Por outro lado os lucros operacionais so tambm corrigidos de qualquer lucro ou perda na venda do Af, ou outro activo no corrente.
A razo de tudo isto porque a venda de um elemento do activo fixo, contabilisticamente registada noutra parte das rubricas. Se, com efeito, forem includas nos fundos gerados pelas operaes verficar-se-ia uma duplicao do valor.

Ilustremos esta situao atravs do seguinte exemplo: Um activo fixo (AF) com o valor lquido de 750,00 MTS foi vendido por 1.000,00 MTS. O mapa de resultados reflectir um lucro de 250,00 MTS (1.000,00 MTS750,00 MTS). Se por outro lado, noutra parte das rubricas da variao

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financeira tivermos uma relevao de origens de fundos resultantes da venda do AF de 1.000,00 MTS, ento se o lucro de 250,00 MTS for tambm relevado como origem de fundos teremos como fundo 1.250,00 MTS, enquanto s se recebeu 1.000,00 MTS. Para evitar esta situao, os tcnicos de clculo dos fundos gerados somam ao lucro lquido, as despesas que no constituem desembolsos; somam as perdas na venda de AF e, subtraem os ganhos na venda do AF.
Um exemplo mais detalhado pode nos ajudar na consolidao do processo de clculo do FGO: Consideremos o seguinte mapa de resultados, por natureza da empresa KKT, Ld (em cts) 1 Vendas.................................................... 2 Custo das vendas..................................... 3 Margem bruta (1-2) ................................. 4 Custos operacionais diversos................... 5 Amortizaes do Imob. material............... 6 Amortizaes de patetas........................... 7 Custos operacionais totais (4 a 6)............ 8 Resultados operacionais.......................... 9 Perda da venda do Imobilizado............... 10 RAI........................................................ 12 lucro liquido aps impostos................... 10.469 -5.432 5.037 -1.850 -520 -310 -2.680 2.357 -150 2.207 1.107

11 impostos (= 50%).................................. -1.100

Determine os Fundos Gerados Pelas Operaes:

Resoluo
MTS

1. Lucro aps imposto ........................................... 1.107 2. (+) Perdas e custo que no implicaram Sadas de fundos durante o perodo Depreciaes......................................... 520 Amortizaes de patentes.................... 310 Perda C/AF (menos - valia)............. +150 980

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FGO

2.087

O outro mtodo de calcular os fundos gerados pelas operaes subtrair das vendas brutos o montante das despesas que deram origem sada de dinheiro.

Assim temos:

(MTS) 1. Vendas Brutas....................................................... 2. (-) Despesas que implicaram sada de fundos: 2.1- Custo das vendas........................................ 5.432 2.2- Custos operacionais diversos..................... 1.850 2.3- Impostos sem lucros..................... ......... FGO 1.100 8.382 2.087 10.467

b)

Diminuio do activo circulante no disponvel - a

diminuio do activo circulante (A.C) no disponvel e uma fonte de fundos por exemplo se a mercadoria diminui o disponvel aumenta pois a mercadoria foi convertida em dinheiro. A diminuio de crditos e ttulos a receber tambm uma fonte pelas mesmas razes. c) Aumento exigvel o aumento do exigvel, a curto e/ou a mdio e longo prazos sempre correspondido pelo aumento do activo e/ou a diminuio do passivo. d) Aumento do capital social ou venda de aces em stock o aumento de capital atravs de novas entradas e/ou a venda de aces.

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e) O valor de venda de activos fixos Lembre-se que o problema de possvel duplicao visto ao se determinar os fundos gerados, se no se subtrair ou adicionar os resultados da venda de AF viria tona ao se considerar a venda de A.F como uma fonte. Mas como tal foi feito ento, ao considerar o valor da venda tambm est considerado o resultado somado ou subtrado, pois parte integrante do valor de venda.

2.1.1.2 Aplicao de fundos a) Aumento do activo circulante no disponvel - o aumento

do AC no disponvel representa aplicao de fundos por exemplo se o stock aumenta subentende se que alguns fundos foram investidos em stocks. o mesmo valido para as dividas a receber ou ainda depsitos bancrias a prazo. b) Diminuio exigvel a curto, mdio e longo prazos prazo

a diminuio das dvidas correntes requer o desembolso de fundos, assim como os fundos podem se usados para o pagamento das dvidas a mdio e longo prazos. Com efeito, o montante utilizado para o pagamento destas dvidas calcula-se pela sua diferena no balano inicial com o valor que apresentam no balano final. Se tiver havido diminuio ento significa que houve aplicao de fundos em igual montante em que diminuiu c) Valor da compra do activo fixo (A.F) uma das maiores

aplicaes de fundos compra de activos fixos, custos dos investimentos, e imobilizado incorpreo (despesas).

Note que o montante de fundos usados para a compra do A.F no pode ser calculado atravs da simples diferena entre o seu valor lquido no incio e no fim do perodo em anlise. O A.F afectado

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pelas compras, a amortizao durante o ano e as vendas do A.F ou depsito do A.F durante o ano. Consequentemente necessrio ter informaes sobre todos aqueles itens. Um mtodo para o clculo dos fundos utilizados na compra do A.F :
C = VRUB+AEB+VCBV-VRBI

Onde: C= Compras Valor da rubrica no ltimo balano Amortizao do bem durante o exerccio Valor contabilstico do bem vendido Valor da rubrica no balano inicial

VRUB = AEB = VCBV = VRBI = c)

Pagamento de dividendos o pagamento de dividendos

aos accionistas uma das maiores aplicaes de fundos. E, o montante de dividendo pago calcula-se de modo seguinte:
D = RABI+RLE - RAUB

Onde: D= RABI = RLE = RAUB= d) Dividendos pagos durante o perodo Resultados acumulados no balano inicial Resultados lquidos do exerccio Resultados acumulados no ltimo balano

Pagamento do capital, isto , aces de capital aos que

deixam de ser accionistas (ou ainda diminuio de capital) este tipo de operaes implica, sempre, o desembolso de dinheiro

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2.2 Instrumentos da Anlise Financeira

a) Mtodo de comparao entre as massas patrimoniais o mtodo mais fcil e se baseia na comparao, dentro de um balano da contas ou massas patrimoniais em que aquelas podem agrupar-se, por exemplo, a comparao do imobilizado, das existncias, etc.... b) Mtodo das percentagens verticais Consiste em atribuir ao activo total uma percentagem de 100, e os diferentes componentes das massas patrimoniais a percentagem que lhes corresponda. Pode tambm atribuir a cada massa patrimonial uma percentagem de 100 e as contas que lhe constituem a percentagem correspondente. c) ndices um mtodo mais til para estudar a evoluo temporal das massas ou das contas que nelas intervm, tomando o primeiro exerccio como referncia. d) Mtodo das diferenas Mtodo das percentagens horizontais ou nmeros

Fundamenta-se na observao das diferenas que existem entre as massas ou contas para ver se so significativas. Caso em que positiva se podem dar d-se desequilbrios. Os mais significativos so: Fundo de maneio = Activo Circulante passivo corrente

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Margem bruta = Vendas Lquidas Custo de Vendas Margem Lquida = Margem Bruto Gastos de Distribuio Resultados de Explorao = Receitas de explorao Custos de explorao Margem sobre os custos variveis = Vendas Lquidas Custos variveis e) Mtodo dos rcios

Este mtodo permite realizar comparaes de cifras calculadas a partir dos documentos contabilsticos. Pela sua importncia e possibilidades de aplicao o seu estudo ser privilegiado na presente unidade.

2.2.1- Exerccio de Aplicao A GSL Alimentos, SARL, iniciou a sua actividade no ano de 2002 no sector alimentar como o objectivo de desenvolver um grupo de empresas com variedade de produtos e marcas, uma potente rede comercial e de distribuio, uma dimenso suficiente e uma slida base de recursos financeiros. A GSL opera no sector dos produtos carnes atravs das marcas C.Porc-GSL; C.F.Vaca-GSL; C.Caprin-GSL e C.Ovin-GSL. Nas suas operaes d especial nfase a um marketing sofisticado ao servio de uma potente rede de vendas e produtos com uma boa imagem de marca. Depois de uma fase inicial de crescimento com a incorporao de vrias companhias do sector, a GSL Alimentos, SARL actualmente

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enfrenta uma etapa de consolidao a procura de melhorar a sua rentabilidade. Para a realizao da sua anlise fundamental, a seguir apresentada, utilizaram-se as contas apresentadas sua Assembleia Geral, onde se constata forte tendncia expansiva revelada pelo aumento tanto de cifras patrimoniais como dos resultados no quinqunio (2002 2006). A informao contabilstica utilizada e a seguinte (em milhares de MTs):

a) Balanos
Anos 2002 ACTIVO Imobilizado Lquido Existncias Clientes Out. Meios circulantes Financeiros Acrscimo de Prov. e Custos Diferidos Activo Total PASSIVO Capital Social Reservas Resultados Exerc. Anteriores Resultados do Exerccio Exigvel a M. E Longo Prazo Exigvel a C. Prazo Antecipaes Passivas Passivo Total 871 865 -265 -102 410 1.046 131 2.956 1.742 338 138 2.759 1.959 301 7.237 2.421 1.154 31 1.138 2.982 225 7.951 3.108 1.986 56 1.592 2.966 127 9.835 3.114 2.070 40 1.394 3.257 204 10.079 1.510 848 608 -21 11 2.956 3.749 1.177 1.157 735 419 7.237 3.818 1.228 1.706 647 552 7.951 4.885 1.505 1.612 736 1.097 9.835 5.239 1.369 1.668 884 919 10.079 2003 2004 2005 2006

b) Demonstraes de Resultados (DMR)


Anos

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2002 PROVEITOS Existncias finais Vendas lquidas Outros proveitos Proveitos totais CUSTOS Existncias iniciais Compras lquidas Gastos com o Pessoal Gastos financeiros Impostos Outros gastos Amortizaes Provises Custos totais Resultados de Explorao Resultados Extraordinrios Resultados do Exerccio 1.000 3.317 902 258 4 873 181 12 6.547 -131 29 -102 848 5.532 36 6.416

2003 750 4.874 64 5.688 848 3.168 935 136 12 429 174 5.702 -14 152 138

2004 1.228 9.086 76 10.390 1.177 5.414 1.997 519 33 1.370 263 -3 10.770 -380 411 31

2005 1.505 9.618 11.123 1.271 5.748 1.982 513 39 1.447 233 11.233 -110 166 56

2006 1.369 9.892 11.261 1.505 4.853 2.227 493 41 1.890 217 11.226 35 5 40

Com base nas informaes acima se vemos os fundos prprios (capital social + reservas + resultados) cresceram em 281,6%, passando de 1.369 mil em 2002 para 5.224 mil em 2006. Contribui para isso vrios aumentos de capital com prmio de emisso, a converso de dvidas, e, em menor quantia, a transferncia de resultados para reservas. Com efeito, o Capital Social cresceu em 257,5%, as Reservas em 233% e os recursos financeiros totais (Fundos prprios + Exigvel total) em 241%. Por outro lado, em 2002 se amortizaram AF por dbito das Reservas Voluntrias, e em 2003 se sanearam os resultados negativos de exerccios anteriores (265 mil MTs) por dbito da Conta de Regularizaes. Quanto s suas dvidas a longo prazo, depois de um crescimento dos cerca de 573% entre os anos de 2002 e 2003 (originado por uma emisso de obrigaes convertveis), decresceu em uns 49% a partir de 2003. Em contrapartida as dvidas a curto prazo tiveram um crescimento sustentado, sendo o aumento entre os anos 2002 e 2006 dos cerca de 211%. A diminuio das dvidas, acompanhada do aumento dos fundos prprios, permitiu passar de um rcio de

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endividamento1 (1,16 em 2002, 2,26 em 2003, 1,20 em 2004) a um nvel mas equilibrado (0,89 em 2005, 0,93 em 2006). O coeficiente de tesouraria lquida (Outros m. Circ.

Financeiros/Exig. Curto Prazo) evolui de valores negativos (-21 em 2002) para o valor de 0,28 em 2006. Em qualquer dos casos o coeficiente de liquides (A. Circulante/Exig. Total) manteve o seu valor acima da unidade ao longo de todo o quinqunio (1,23 para o ano de 2002; 1,54 para o ano 2003; 1,29 para o ano 2004; 1,60 para o ano 2005 e 1,40 para o ano 2006). Esta evoluo das fontes financeiras concretizou-se em importantes incrementos nos elementos do activo. Praticamente mantiveram todo um crescimento slido, sendo as variaes ente 2002 2006 de 247% para o Imobilizado Lquido, de 61% para Existncias, de 1745 para os clientes, de 4.310% para Outros meios circulantes financeiros e de 8.255% para Acrscimos de proveitos e custos diferidos. A relao entre cada uma destas partidas e o Activo total tambm modificou-se; destacando-se o aumento da representatividade de Outros m. Circulantes financeiros. O exerccio de 2006, pela primeira vez no quinqnio, se obteve resultados de explorao positivos (apesar de escassos, 35 mil MTs). Nos exerccios 2002 2005, estes foram negativos, destacando-se o de 2004 com perdas de explorao de 380 mil MTs. Os Resultados Extraordinrios foram positivos durante todo o quinqunio. Os gastos financeiros cresceram no trinio 2002 2004 (101%) para decrescer em menor quantia entre 2004 e 2006 (5%). destacvel a queda na relao Gastos Financeiros/Passivo Exigvel, que passou de 0,16 em 2002 a 0,10 em 2006.

Exigvel/Fundos Prprios

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Alm desta anlise global para todo o perodo, a seguir se realiza uma anlise pormenorizado mediante a aplicao dos mtodos: 1. percentagens horizontais e 2. Percentagens verticais. Mtodo das Percentagens Horizontais Com base neste mtodo obtemos os seguintes resultados: a) Balanos
Anos 2002 ACTIVO Imobilizado Lquido Existncias Clientes Out. M.Circulantes Financeiros Acrscimo Prov. e C.Diferidos Activo Total PASSIVO Capital Social Reservas Resultados Exerc. Anteriores Resultados do Exerccio Exigvel a M. E Longo Prazo Exigvel a C. Prazo Antecipaes Passivas Passivo Total 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 200,00% 39,08% 100,00% 672,93% 187,28% 229,77% 244,82% 277,96% 133,41% 445,16% 277,56% 285,09% 171,76% 268,98% 356,83% 229,60% 246,43% 388,29% 283,56% 96,95% 332,71% 357,52% 239,31% 345,00% 340,00% 311,38% 155,73% 340,97% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 248,28% 138,80% 190,30% 100,00% 3809,09% 244,82% 252,85% 144,81% 280,59% 88,03% 5018,18% 268,98% 323,51% 177,48% 265,13% 100,14% 9972,73% 332,71% 346,95% 161,44% 274,34% 120,27% 8354,55% 340,97% 2003 2004 2005 2006

b) Demonstraes de Resultados (DMR)


Anos 2002 PROVEITOS Existncias finais Vendas lquidas Ourtos proveitos Proveitos totais CUSTOS Existncias iniciais Compras lquidas Gastos com o Pessoal 100,00% 100,00% 100,00% 84,80% 95,51% 103,66% 117,70% 163,22% 221,40% 127,10% 173,29% 219,73% 150,50% 146,31% 246,90% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 88,44% 88,11% 177,78% 88,65% 144,81% 164,24% 211,11% 161,94% 177,48% 173,86% 173,36% 161,44% 178,81% 175,51% 2003 2004 2005 2006

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Gastos financeiros Impostos Outros gastos Amortizaes Provises Custos totais Result. de Explorao 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 52,71% 300,00% 49,14% 96,13% 87,09% 201,16% 825,00% 156,93% 145,30% 164,50% 198,84% 975,00% 165,75% 128,73% 171,57% 191,09% 1025,00% 216,49% 119,89% 171,47% -

Mtodo das Percentagens Verticais A adopo do mtodo das percentagens verticais proporciona os resultados seguintes:

a) Balanos
Anos 2002 ACTIVO Imobilizado Lquido Existncias 51,08% 28,69% 51,80% 16,26% 48,02% 15,44% 49,67% 15,30% 51,98% 13,58% 2003 2004 2005 2006

Clientes Out. Meios. Circ. Financeiros Acrscimo Prov. e C. Diferido Activo Total PASSIVO Capital Social Reservas Resultados Exerc. Anteriores Resultados do Exerccio Exigvel a M. E Longo Prazo Exigvel a C. Prazo Antecipaes Passivas Passivo Total

20,57% -0,71% 0,37% 100,00% 29,47% 29,26% -3,45% 13,87% 35,39% 4,43% 100,00%

15,99% 10,16% 5,79% 100,00% 24,07% 4,67% 1,91% 38,12% 27,07% 4,16% 100,00%

21,46% 8,14% 6,94% 100,00% 30,45% 14,51% 0,39% 14,31% 37,50% 2,83% 100,00%

16,39% 7,48% 11,15% 100,00% 31,60% 20,19% 0,57% 16,19% 30,16% 1,29% 100,00%

16,55% 8,77% 9,12% 100,00% 30,90% 20,54% 0,40% 13,83% 32,31% 2,02% 100,00%

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b) Demonstraes de Resultados (DMR)


Anos 2002 PROVEITOS Existncias finais Vendas lquidas Outros proveitos Proveitos totais CUSTOS Existncias iniciais Compras lquidas Gastos com o Pessoal Gastos financeiros Impostos Outros gastos Amortizaes Provises Custos totais Result de Explorao 15,59% 51,70% 14,06% 4,02% 0,06% 13,61% 2,82% 0,19% 102,04% -2,04% 100,25% -0,25% 14,91% 55,70% 16,44% 2,39% 0,21% 7,54% 3,06% 11,33% 52,11% 19,22% 5,00% 0,32% 13,19% 2,53% -0,03% 103,66% -3,66% 100,99% -0,99% 99,69% 0,31% 11,43% 51,68% 17,82% 4,61% 0,35% 13,01% 2,09% 13,36% 43,10% 19,78% 4,38% 0,36% 16,78% 1,93% 13,22% 86,22% 0,56% 100,00% 13,19% 85,69% 1,13% 100,00% 11,82% 87,45% 0,73% 100,00% 13,53% 86,47% 100,00% 12,16% 87,84% 100,00% 2003 2004 2005 2006

2.3 Tipos de anlise a efectuar As anlises a realizar podem classificar-se em: a) Anlise formal

Tem por objectivo verificar a formulao e apresentao das mesmas. Este anlise permite verificar o cumprimento de diversos aspectos (fiscais, laborais, etc...). Para a realizao deste tipo de anlises necessrio comprovar se a disposio da informao fornecida pelos documentos contabilsticos coincidem com o estabelecido pelas normas vigentes. Por exemplo, as contas do balano e as contas de resultados.

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b)

Anlise patrimonial

Estuda as fontes de financiamento utilizadas pela empresa e conhecer em que que se aplicaram os fundos obtidos. Estuda a estrutura da empresa e o equilbrio patrimonial. c) Anlise econmica

Serve para analisar ou avaliar a rendibilidade obtida durante o exerccio; conjugando-se as contas do balano e as contas de resultados. d) Anlise financeira

Serve para verificar se as fontes de financiamento utilizadas pela empresa so adequadas e se o investimento e os elementos do Activo foi a correcta. Com efeito, esta anlise estuda: 1. A capacidade da empresa para fazer face s suas

obrigaes e as dvidas a medida dos seus vencimentos (Liquidez e Solvncia) 2. 3. 4. A composio do financiamento entre os distintos A composio do Activo entre os diferentes tipos de A relao da estrutura do Activo e Passivo tipos de recursos. aplicao dos recursos (Cobertura) Independentemente do tipo de anlise a realizar e do enfoque que a esta se d, o estudo dos balanos e outras fontes de informao econmica, pode ser feita mediante a considerao de um nico balano ANLISE ESTTICA- que proporciona uma imagem da empresa numa certa data fixa, ou mediante a anlise de vrios balanos ANLISE DINMICA que permite visualizar a evoluo da situao da empresa ao longo do tempo

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Por outro lado, independentemente de se efectuarem anlises estticas ou dinmicas, podem fazer-se ambos mediante nmeros ABSOLUTOS ou mediante Nmeros RELATIVOS. Este ltimo mtodo o mais utilizado no mtodo dos rcios.

2.4 Mtodo dos rcios

Definio de rcio uma relao de quociente entre duas grandezas correlacionadas e tpicas da situao, da actividade ou de rendimento, potencial ou efectivo, de uma empresa real, ideal ou de uma mdia de empresas. Classificao dos rcios so numerosas as classificaes que podem ser feitas aos rcios, mas a mais simples e a mais significativa , aplicada a anlise de empresas:
- Rentabilidade - Estrutura - Solvncia - Tesouraria - etc

DE BALANO (Imob/Activo) CONTABEIS RCIOS NO CONTABEIS (Produo/n Trabalhadores

DE EXTRABALANO (Cash flow/Activo)

Caractersticas dos rcios para que a sua aplicao permita obter resultados efectivos, os rcios devem possuir as seguintes caractersticas:

Serem significativos Serem em nmero no excessivo Serem de fcil determinao

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Oferecerem uma viso parcial da empresa que permita englob-la com o que proporcionam outros rcios

Vantagens dos rcios so vrias as vantagens que se podem obter pela utilizao do mtodo dos rcios, entre as quais citamos as seguintes:

Permitem realizar comparaes que no se poderiam efectuar mediante nmeros absolutos. Permitem homogeneizar informao relativa a varias empresas. Permite realizar comparaes em diferentes nveis: - INTRA-EMPRESAS - evoluo dos valores dos rcios da empresa ao longo do tempo anlise dinmica de varivel tempo. - INTER-EMPRESA comparao dos valores dos rcios de uma empresa com os tomados por outras empresas do mesmo sector e tamanho, com a empresa MODA, e com a empresa IDEAL, que a que torna os valores que as empresas consideram ptimo.

Quantificar objectivos da empresa. Planificar a empresa Explicar comportamentos Tomar decises Coordenar as actividades de diferentes reas. Efectuar o diagnstico e o controlo da gesto.

Desvantagem dos rcios apesar das vrias vantagens, a aplicao do mtodo dos rcios envolve alguns inconvenientes a ter em conta:

Falta de homogeneidade das contabilidades

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Falta de homogeneidade das empresas quanto dimenso e sectores. Escassa fiabilidade dos dados das empresas.

2.5 Metodologia para um estudo por rcios

A realizao de um estudo por rcios deve corresponder aos seguintes requisitos metodolgicos:

Tipo de estudo que se pretende levar a cabo Eleio do plano de rcios a aplicar Clculo e determinao dos mesmos Determinao da empresa moda Clculo dos rcios da empresa moda Comparao dos rcios obtidos com os da empresa moda ou a empresa ideal Concluses

2.6 O plano de rcios para a anlise de empresas Conforme os diferentes enfoques que uma empresa pode fazer, apresentamos a seguir alguns rcios bsicos para a anlise econmica; anlise da estrutura patrimonial e anlise financeira. a) Aspecto Econmico Com este rcio mede-se a rendibilidade obtido pelos recursos investidos na empresa nomeadamente, a produtividade e a rendibilidade.

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Designao do Rcio 1 2 3 4 5 6 7 8 Prprios Rendibilidade Econmica Rendibilidade de Vendas Rotao do Activo Total Rotao do Activo Fixo Rotao Circulante Rotao de Matrias Custo do

Frmula

Rendibilidade dos Capitais L-Lquido/Cap.Prprios RAJI2/Activo Lquido RAJI/Vendas Lquidas Vendas/Activo lquido Vendas/Activo Lq. Activo Vendas/A. Circulante Consumo/Stok de Fixo

mdio de matrias Rotao de Produtos em Custo Vias de Fabrico 9 10 Rotao Acabados Rotao de Clientes de de PVF Produtos Custo de vendas/Saldo mdio de Acabados Vendas/saldo Clientes mdio Produo/Saldo mdio

do produto dos rcios 3 e 4 obtm-se o rcio 2, isto ,

RAJI Activo Total

RAJI * Vendas

Vendas Activo Total

Chama-se Equao Fundamental de Rendibilidade (ou Equao do Du-Pont) e demonstra que a rendibilidade econmica (ou do Activo total) da empresa depende da eficcia da sua actividade (Rend. Vendas) e da eficincia na gesto dos seus activos (Rotao do A.

RAJI = Resultados Antes de Juros e Impostos sobre lucros

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Total). Assim, a variao da rendibilidade econmica pode resultar da alterao nas margens de lucro obtido nas vendas ou, das alteraes na rotao do activo da empresa ou, ainda, da variao de ambos factores. Os rcios de 7 a 10, de gesto dos componentes do Activo Circulante, em geral so expressos em unidades de tempo (meses e ou dias) determinado de modo seguinte:

Tempo = Unidade de tempo desejado/valor do rcio

a) Se pretenderemos expressar o tempo em dias teremos: A.1) Adoptando o ano civil:


365 Dias/Valor do rcio

A.2) Adoptando o ano comercial:

360 Dias/valor do rcio

b) Expressando em meses ser:

12 Meses/valor do rcio

Ao se expressarem os componentes de gesto do Activo Circulante em termos de tempo pretende-se avaliar o tempo mdio de revezamento ou manuteno de stocks e de cobrana aos clientes. Neste sentido as designaes para estes indicadores so: Tempo mdio de stocks (TMS) refere-se ao tempo que se leva para o revezamento das matrias (primas, auxiliares e de consumo);

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a transformar os produtos em vias de fabrico em produtos acabados e a vender os produtos acabados. Tempo mdio de cobranas (TMC) o tempo mdio que se leva a converter o crdito sobre os clientes em dinheiro. Um outro indicador que contribui bastante para estabelecer uma poltica adequada para a gesto do Activo Circulante, o tempo mdio de pagamento: Tempo mdio de pagamento (TMP) refere-se ao tempo que uma empresa concedido pelos fornecedores para liquidar as suas facturas, e, calcula-se de seguinte modo:

TMP = (365 ou 360 se dias) / (Compras a prazo/saldo mdio de fornecedores)

Ou;

TMP = 12 meses/ (Compras a prazo/saldo mdio de fornecedores)

relao (Compras a prazo/saldo mdio de fornecedores) designa-se rotao de fornecedores Por ltimo, devemos saber que, pela sua importncia tanto na anlise econmica como na anlise financeira de empresas, todos os rcios de gesto acima estudados so designados Rcios Econmico-Financeiros.

a)

Estrutura Patrimonial

Com este aspecto de anlise procura-se medir as relaes que existem entre as cifras significativas do Activo e do Passivo e, tm

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origem nos seguintes princpios, clssicos, orientadores da estabilidade: 1. A estabilidade estar tanto mais assegurada, quanto

maior for o Capital Prprio e menor o alheio, preferindo-se deste o de maior permanncia; 2. Verifica-se uma estabilidade tanto maior quanto mais os

Capitais Prprios cobrirem o imobilizado e os outros valores Activos permanentes3. 3. A taxa de lucro do capital total dever ser pelo menos igual taxa de juro a pagar ao capital alheio pois, de contrrio, fica afectada a rendibilidade lquida4 Por causa da sua importncia e de uso quase universal, de entre vrios rcios de estrutura destacamos os seguintes: B.1 Grau de Autonomia e Grau de Dependncia que indicam o nvel de dependncia ou independncia financeira da empresa em relao aos capitais alheios e, calculam-se de modo seguinte:

Grau de Autonomia (GA) = (Capital Prprio/ Activo Total) x 100

E,
Grau de Dependncia (GD) = (Capitais Alheios/ Activo Total) x100

3 4

Os que permanecem na empresa por perdo superior a um ano

Da que no clculo do rcio da rendibilidade econmica, ou do

Activo total ou, ainda, dos Capitais totais usamos a frmula: RAJI/A.Total

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Sistema de valores que o GA e GD podem assumir e sua interpretao 1. 2. 3. 4. GA = 100% CP = AT CA = 0 GD = 0 0<GA <100% CP <AT AT=CP+CA 0 GA= 0% CP=0 CA=AT GD=100% Limite de GD> 100% CP< 0 CA > AT GA=inexistente

Autonomia mxima <GD<100% Autonomia normal Autonomia Zona de dependncia Onde: CP Capitais Prprios CA Capitais Alheios AT Activo Total

B.2 Coeficiente de Financiamento do Activo Fixo (CFAF) e Coeficiente de Financiamento do Activo Circulante (CFAC) que indicam a forma como a empresa aloca os fundos, e, em que massas de Activo atendendo ao grau de exigibilidade de tais fundos e o grau de permanncia dos Activos correspondentes. As respectivas expresses matemticas so: a) Coeficiente de Financiamento do Activo Fixo ,

CFAF = CPm/AFL

Onde: CPm=Capitais Permanentes (CP + EMLP) AFL= Activo Fixo Lquido

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a) Coeficiente de Financiamento do Activo Circulante , onde: AC=Activo Circulante Ecp= Exigvel a curto prazo

CFAC = AC/Ecp

b)

Anlise Financeira

Os rcios financeiros tm em vista o estudo das fontes de financiamento utilizadas pela empresa e a forma em que estas se investiram. Considera a combinao ptima de recursos prprios e alheios para que sejam compatveis com a rendibilidade e estabilidade. Os rcios mais comuns, alm do GA e do GD so: C.1 Liquidez Geral (LG) que mede a capacidade da empresa para fazer face aos seus compromissos a curto prazo envolvendo todo o seu Activo circulante:

LG = AC/Ecp

C.2 Liquidez Reduzida (LR) ou Tesouraria no sentido amplo que mede a capacidade da empresa para fazer face aos seus compromissos a curto prazo envolvendo todo o seu Activo circulante facilmente convertvel em dinheiro (AC Existncias):

LR = AC - Existncias/Ecp

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C.3 Liquidez Imediata (LI) ou Tesouraria Lquida que mede a capacidade da empresa para fazer face aos seus compromissos a curto prazo s com as disponibilidades:

LI = Disponvel/Ecp

C.4 Solvabilidade Total (ST) Expressa a capacidade da empresa para fazer frente as suas obrigaes totais mediante os Capitais Prprios:

ST= C. Prprios/Exig.Total

Lembremo-nos do que dissemos relativamente utilidade dos rcios de gesto. Assim, uma anlise financeira completa requer a incluso dos rcios de gesto e os de estrutura patrimonial Por outro lado deve ficar assente entre ns que, o que acabamos de ver so rcios seleccionados, por serem os mais utilizados para a anlise econmico-financeira, entre vrios existentes

2.7 O Impacto da Inflao na Gesto Financeiro Como voc deve, j, saber, a inflao consiste na perda do poder de compra da moeda como consequncia da subida do nvel geral interno de preos. O impacto da inflao poder variar, dentro do mesmo sector de actividade, de empresa para empresa, de acordo com o nvel e a estrutura das suas aplicaes e origens de fundos. J. Fred Weston, aponta que a inflao influi:

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a)

Nas taxas de juro, aumentando a taxa com o aumento do

ndice de inflao, pois este um agregado na taxa de juro; b) prever; c) Provoca o aumento na procura de capitais, pois passam a Dificulta o planeamento do negcio, porquanto as

oscilaes dos custos e dos proveitos so bastante difceis de

ser maiores os volumes de dinheiro necessrios para realizar as vrias operaes empresariais; d) e) Baixa o preo das aces dada a subida da taxa de juro; Provoca problemas contabilsticos, porque maiores taxas de

inflao provocam a deteriorao da capacidade de auto financiamento, porque os lucros altos so aparentes dado que os custos dos insumos aplicados podem ser de custo baixo que o corrente, por um lado, e por outro as quotas de amortizao includas para o apuramento do lucro lquido, so baixas, dado que o Activo Fixo foi comprado a preos baixos, ento o montante amortizado menor que o necessrio para aquisio actual do equipamento e outros meios bsicos, a no ser que seja constantemente reavaliado. A questo torna-se mais complicada quando h distribuio desmedida de lucros. Os impactos da inflao aqui referidos fazem com que seja um tpico importante no estudo de gesto financeira na medida em que representam um risco importante nas decises empresrias, especialmente as financeiras.

80

2.8 A Depreciao e Amortizaes de Activos Fixos Em disciplina de Contabilidade Geral ou Financeira, voc, tratou devidamente o conceito e a utilidade prtica da depreciao e amortizao. Porm podemos avivar da nossa memria: Como sabe, os princpios contabilsticos geralmente aceites, como o caso de especializao dos exerccios, defende que um bem fixo adquirido hoje e que ira prestar servios por vrios anos, no pode, o seu custo, ser totalmente considerado custo de perodo produtivo em que foi adquirido, nem mesmo de um nico exerccio. Porm, os produtos produzidos para alm de s levar custos dos outros factores eles devem absorver parte do valor dispendido na aquisio do meio de produo utilizado (Activo Fixo). Assim, a quota-parte do valor da A.F, utilizado a ser levada a custo do produto, ou do exerccio, normalmente determinado em funo do nmero de anos que se espera tal AF contribua com os seus servios para a actividade da empresa. A ideia aqui subjacente a de que pelo uso o AF, desgasta-se e vai transferindo parte do seu valor para o bem produzido. A este desgaste se chama Depreciao. Assim, Depreciao a perda do valor de uso de um bem, por sua utilizao fsica, ou, pela usura econmica. Os mtodos de clculo de valor de depreciao so vrios e, foram j estudados na contabilidade geral (recomenda se a sua reviso). A Amortizao e/ou Reintegrao o registo contabilstico da depreciao

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2.8.1- Interesse de rever as depreciaes em Gesto Financeira

O interesse de rever as depreciaes em Gesto Financeira est no facto de que o Gestor financeiro no desempenho da sua actividade encerra depreciao de uma forma diferente da do Contabilista. Assim o Contabilista procura mostrar o efeito da depreciao nos lucros (efeito residual ou econmico), enquanto o Gestor financeiro, pretende analisar o seu impacto nas finanas da empresa (efeito financeiro). Assim, de ponto de vista contabilstico (ou econmico) a depreciao reduz lucros: quanta> depreciao <lucro. Porm, a depreciao no reduz nem aumenta os fluxos financeiros (ou de caixa), isto , aumentando ou diminuindo o valor da depreciao no diminuir nem aumentara o Cash Flow, pois no significa desembolsos monetrios, como mais tarde veremos.

2.8.2- Efeitos da depreciao nos Impostos

Como acima vimos a depreciao reduz os lucros uma vez que fiscalmente aceite como custo. Por esta razo o efeito da depreciao nos impostos de baixa-los a nveis que dependem do mtodo de depreciao adaptado.

2.9 Noo de Cash Flow (Fluxo de Caixa) Pode ser definido, segundo Pierre Conso, como resultado dos fluxos de entrada e de sadas de dinheiro como consequncia da actividade da empresa e, por conseguinte no pode ser confundido com o lucro. Este o conceito dinmico, isto , real e, no equilbrios estruturais financeiros baseados nos princpios de

82

estabilidade financeira ou equilbrio financeiro mostrado ou lido no balano e por ns estudado na anlise da estrutura patrimonial.

2.9.1- Distino entre o lucro e Cash Flow

Quando, voc, estudou a conta de resultados em contabilidade deu nfase na determinao do lucro lquido da empresa. Em finanas focalizamos os fluxos de caixa (Cash Flows). O valor de qualquer Activo determinado pelos Cash Flows que ele gera. O lucro lquido (resultado liquido) das firmas muito importante, mas os cash flows so mais importantes ainda porque dividendos devem ser pagos em cash, e Cash, igualmente importante para a aquisio dos Activos necessrios para a continuidade das operaes. Na Unidade Didctica n 1, determinamos que o objectivo fundamental da firma a maximizao do seu valor, isto , a maximizao do preo das suas aces. Assim, o Cash Flow de qualquer negcio igual a cash das vendas, menos os cash de custos operacionais, menos juros e menos impostos sobre rendas.
CF= V (custos operac + juros + imposto)

A amortizao tambm um custo operativo da empresa, s que diminui o lucro lquido da empresa. Porm, ela no corresponde o dispndio de dinheiro (de cash). Empresa nenhuma emite cheques

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ou tira numerrio para pagar as amortizaes, tal como faz, por exemplo, com a mo-de-obra, matrias e impostos. Por esta razo, o Cash Flow de uma empresa em qualquer ano pode ser obtido adicionando o custo da amortizao no seu lucro liquido. CF = L. Lquido + Depreciaes (ou amortizaes)

Note-se porm, que a influncia da amortizao no Cash Flow tanto maior quanto maior o valor da depreciao contabilizada e, esta, do mtodo de depreciao adoptada. Ilustraes Para melhor compreender como as amortizaes afectam o Cash Flow considere a conta de resultados abaixo, que est simplificada, e, o mapa de Cash Flow respectivo.

Assumimos que tanto as vendas como os custos, excepto as amortizaes, foram pagos em cash durante o ano. Assim o Cash Flow igual ao lucro lquido adicionado das amortizaes. (Valores em mil MTs) Mapa de resultados 1. Vendas 2. Custos Antes de amortizaes 1.050 Amortizaes Custos totais 1.200 150 1.050 (sada de cx) - __ 1.050 (sada de cx) 1.500 Cash Flows 1.500 (entrada de cx)

84

3. Lucro Tributvel 300 4. Imposto (40%) 5. Lucro Liquido 7. Cash Flow Liquido 120 180 150 330

450 (C.F ant.Impost) 120 _-__ 330

6. Adio de amortizaes

Suponhamos, agora, que o governo permite que a companhia pratique amortizaes aceleradas ou aumenta as taxas de amortizao de tal sorte que o valor de amortizaes aumenta de 150 para 300 mil MTs. As vendas e os outros custos se mantm inalterveis. Qual ser o efeito da alterao das amortizaes sobre o lucro liquido e sobre o Cash Flows? A resposta esta nos seguintes mapas:

Mapa de resultados Cash Flows 1. Vendas 2. Custos Antes das amortizaes 1.050 Amortizaes 3. Lucro Tributvel 150 4. Imposto (40%) 5. Lucro Liquido 7. Cash Flows Liquido 60 90 300 390 300 1.050 (sados cx) 60 (s/resultados) ____ 390 450 ( CF ant.Imposto) Custos totais 1.350 1.050 1.500 1.500 (entradas de cx)

6. Adio de Depreciao

Assim, verificamos que o aumento das amortizaes causou um aumento de Cash Flow lquido da empresa de 330 para 390 mil MTs, ou de 60 mil MTs.

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O valor das amortizaes estima-se pelo facto de que uma taxa dedutvel: um MT na amortizao salva 1,00 MTs x T nos impostos. Sendo T a taxa de IRPC. Neste exemplo, com 40% de taxa de imposto, 150 mil MTs de amortizaes salva (poupa) 150 x 40% = 60 mil MTs no imposto, em 300 mil MTs de amortizaes poupa-se 300 x 40% = 120 MTs no imposto. Assim, um aumento em amortizaes de 150 mil MTs para 300 mil MTs, aumenta a poupana de imposto de favor do Cash Flaw em 120 60 = 60 MTs. Neste ponto verificamos que o aumento das amortizaes, naqueles mapas previamente elaborados, causou uma queda no lucro lquido (de 180 para 90 mil MTs). Em outras palavras, o aumento das amortizaes bom porque aumenta o fluxo de caixa lquido, ou mau porque reduz o lucro lquido? extremamente discutvel. As empresas podem, se for a sua opo, dizer aos seus contabilistas para calcular lucros para fins fiscais tal como ilustrado no exemplo e utilizar a diferena para o clculo dos lucros para os accionistas. Isto, porque o aumento das amortizaes aumenta os fluxos de caixa, no portanto contraditrio nem afecta o clculo feito pela contabilidade. A mudana das amortizaes indiscutivelmente boa.

2.9.1- Fluxo de Caixa Operacional e Outros fluxos de caixa

Fluxo de caixa operacional aquele que resulta das operaes normais e, essencialmente a diferena entre vendas e as despesas incluindo impostos. Outros fluxos de caixa os que resultam da venda de outras Activas financeiras e Activas fixos.

86

Ao longo do nosso Mdulo de Gesto Financeira, a nossa abordagem baseiar-se- em fluxos operacionais.

2.9.2- Diferena entre fluxos de caixa operacionais e resultados contabilsticos

Diferem por 2 razoes fundamentais: 1 Nem todos os impostos reflectidos no mapa de resultados foram pagos durante o exerccio em causa (ex: IVA de Dezembro pago em Janeiro seguinte e o IRPC definitivo na parte que exercida o depsito em conta tambm paga em Junho do ano seguinte) ou nem todos os impostos pagos no exerccio (exemplo, se pagou o IRPC sob a forma de depsito em conta e, no final do ano, o lucro real for negativo ou menor que o previsto base do pagamento por conta). 2 Algumas vendas podem ser a crdito, e no representam

nenhuma entrada de caixa, e, algumas despesas deduzidas sobre as vendas (custos operativos) para a determinao do resultado, podem no ter ainda sido pagos. Mais importante ainda o facto de que as amortizaes no so sada de dinheiro.

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Actividades

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Exerccio de aplicao sobre mapa de origens e aplicaes de fundos Balanos comparativos a cia KKK (em cts)
Activo Meios Circulantes Caixa Devedores diversos Stocks (existncias) Antecipaes activas Meios Imobilizados Terrenos Construes Equipamentos Imobilizaes financeiras Patentes Activo total 10.428 22.946 32.384 3.968 4.189 124.901 11.895 22.377 31.010 3.472 1.868 122.882 34.928 426 4.679 10.896 33.142 389 5.433 13.296 31/12/05 31/12/06

Passivo Exigvel a conta prazo Credores diversos Letras a pagar 25.986 5.000 5.187 1.643 26.367 4.000 6.125 1.439

Antecipaes passivas (Impat) Outros passivos a conta prazo Exigvel a M.L. prazo Emprstimos obrigacionistas Fundos prprios Capital social 50.000

20.000

5.000

60.000 17.085 122.882 19.951

Lucros ou prej. Acumulados Passivo total 124.901

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** Uma patente avaliada em 2000 cts foi retirada durante o exrcito por no corresponder aos novos desenvolvimentos.

Outras Informaes Adicionais: a) Equipamento com o valor contabilstico lquido de 5.982 foi

vendido por 4.133 cts. b) Imobilizaes financeiras com um custo de 496 vendido por

1090 cts. Pretende se: 1 Mapa de origem e aplicaes de fundos 2 Breve comentrio o comportamento financeiro da empresa

Resoluo Caso da empresa KKK 1. Fundos Gerados Pelas Operaes(Cts) 1. Lucro lquido 8.364 2. Despesas que no implicaram sada fundos
Amortizaes de construes Amortizaes de equipamentos Amortizaes de patentes Perdas na venda AF Abate de patentes Sub total Lucro na venda de I. financeira Total FGO 569 5.832 321 1.849 2.000 18.935 594 18.341

2. Calculo das variaes (Cts) Meios circulantes disp Diminuio de stocks Diminuio de A. Activos fontes 1.786 37 Aplicaes

90

3.

Anlise do Imobilizado (calculo das compras) Aplc.

Elementos Terrenos Contries Imob. Financ. Patentes

VRUB 11.895 22.377 3.472 1.868

AEB 569 5.832 __ 321

VCBU -VRBI 0 0 5.982 496 2.000 10.485 22.946 32.384 3.968 4.189

C 1.410 0 10.440 0 0

Equipamentos 31.010

4. Reconciliao de dividendos RBI RLE RAUB D 17.085 8.364 -19.951 5.498 = aplicao Mapa de origem e explicao de fundos(CTs)
Origens 1. fundos gerados pelas operaes 2. 3. 4. 5. 6.

aplicaes
18.341 Aumento das dividas a receber 2.400 Diminuio de let. A pagar 1.000 Diminuio de Ant. Passivos 204 Diminuio de Emp. Obrigac. 15.000 Compras (pag) terrenos 1.410 Compras (pag) equipamentos 10.440 Pagamento de dividendos 5.498 Total de Aplicaes Aumento Liq. De caixa 35.952 754 36.706

Diminuio de estoques 1.786 Diminuio de Ant. Activas 37 Aumento de credores diversos 381 Aumento de Ant. passivos 938 Aumento de capital 10.000 (venda aco stocadas) 7. Vendas de equipamentos 4.133 8. Venda de Imob. Financeiras 1.090 Total de Origens 36.706

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Auto- avaliao I

1. 2.

Os documentos bsicos para a Anlise Financeira. Limitaes do balano contabilstico para a anlise

financeira. Auto-avaliao II 1. Quais os trs instrumentos financeiros bsicos que se

incluem no relatrio de contas anuais das empresas? Diferencie-os. 2. Muitas vezes, a anlise de rcios financeiros dividida em

quatro reas: medidas de liquidez, endividamento, lucratividade, e cobertura. Qual o propsito destas medidas? Qual delas interessa mais aos credores existentes e potenciais?

3. a)

Defina cada um dos seguintes termos: Rcio de Liquidez; L. Geral; L. Reduzida; L. Imediata b) Rcios de Rotao do Activo; Rotao de Stocks;

Days Sales Outstanding (DOS); Rotao de Activo fixo; Rotao de Activo Total

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c)

Equao DU PONT; Rcio de cobertura de Juros;

rcio de Cobertura de Juros e o principal; Medidas de endividamento. d) 4. Anlise comparativa e anlise de srie temporal A FOFA & Cia teve no ano passado um rendimento por

aco de 4 cts e pagou 2 cts de dividendos. O valor escritura por aco no ano passado foi de 40 cts, ao passo que o ganho total retido aumentou em 12.000 cts durante o ano. A empresa no possui aces preferenciais nem foram feitas novas emisses durante o ano. Se o exigvel total da empresa for de 120.000 cts, qual foi no ano passado, o seu grau de dependncia? 5. Considere os seguintes dados da Royal, Lda:
Caixa e Mercadorias A. Fixo Vendas L. Lquido Liquidez Reduzida Liquidez Geral DSO ROE 1.000 50 2 3 40 dias 12% 100 cts 283,5 cts cts cts

NOTA: A empresa no tem aces preferenciais, mas possui o exigvel a Curto e a Mdio e Longo prazos. Determine: a) b) c) d) e) O valor das dvidas a receber; O Exigvel a Curto Prazo O Activo Circulante O Retorno do Activo Total (ROA) O Montante do Capital Prprio

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f)

O Exigvel a Mdio e Longo Prazo

6.

Com base nos elementos a seguir, da companhia ALFA,

SARL, complete o Balano e outros dados sobre as vendas: Grau de Dependncia Liquidez Reduzida Rotao do Activo Total Perodo Mdio de Cobrana de Crditos 36 dias Rendibilidade de vendas Rotao de Stocks
BALANO E ELEMENTOS SOBRE AS VENDAS ( em cts)

50% 0,8 1,5

25% 5

Activo Caixa _________ Crditos _________ Stocks _________ A.Fixo _________ Activo Total 200.000 Vendas _________

Passivo Ant. Passivas Exig. M.L.Prazo Capital Lucros Acumulados Passivo Total Custo das Vendas

_________ 40.000 _________ 65.000 _________ _________

7-Usando a equao DU PONT, complete os espaos em branco:


Ano REA 1 2 Reserva 150 100 Capital 850 650 V.Venda C.Venda RExp 4.000 2.700 R.Venda ROE 20% 10%

8.

Assuma que a Companhia GSL, financiada em 100% por

Capitais Prprios.
Calcule a taxa de retorno dos Capitais Prprios sabendo que: RAJI Vendas Rcio de Dividendos Rotao do Activo Total Taxa de Imposto 20.000 cts 50.000 cts 60% 2 = a do n/ Pais

9. A Mapiko Corporation registou em 1990 a seguinte situao patrimonial ( em cts): ACTIVO

94

DISPONVEL Caixa Bancos REALIZVEL Clientes 1.000 L. Receber 700 Adiantamentos a Fornecedores 200 Carteira de Ttulos 750 Aces Prprias 700 Accionistas c/ Capital 5.000 Mercadorias 16.000 24.350 IMOBILIZADO Participaes Financeiras Corpreo 40.000 Amortizaes ( 20.000) Incorpreo 5.000 Amortizaes ( 4.000) SITUAO LQUIDA Prejuzos Acumulados 5.650 Prejuzos do Exerccio 1.000 6.650 TOTAL 59.000 1.500 20.000 1.000 22.500 500 5.000 5.500

PASSIVO EXIGVEL A CURTO PRAZO Adiantamento de Clientes Fornecedores L. a Pagar Emprstimos Bancrios Credores Diversos EXIGVEL A LONGO PRAZO Emprstimos Bancrios (livranas) SITUAO LQUIDA Capital Social Reservas Suprimentos TOTAL 15.000 4.000 2.200 59.000 8.000 50 10.000 15.000 4.000 750

29.800

21.200

Obtiveram-se as seguintes informaes adicionais junto da empresa:

1) Valor das Letras descontadas ainda no vencidas 2.000 2) Em caixa existe um vale do respectivo trabalhador, respeitante a diferenas de caixa no montante de 20 cts. 3) Contas de Bancos:

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A Ordem

1.500 cts
100 cts

A Prazo superior a 1 ano 3.500 cts 4) Valor em dvida de clientes duvidosos

5) Devido a situao econmica no vai ser fcil transaccionar a carteira de ttulos da empresa 6) Decomposio do imobilizado incorpreo: Trespasse Despesas de constituio e organizao 1.000 cts 4.000 cts

7) A empresa tem um prdio de rendimento adquirido por 2.500 cts que sofreu 500 cts de amortizao e est lanado na rubrica de edifcios 8) No crdito de Fornecedores 500 cts referem-se a compra de viaturas a liquidar daqui at 1 ano, o restante a compra de mercadorias. 9) Decomposio de Letras e outros Ttulos a pagar: Com vencimento at 1 ano Mercadorias Equipamentos Aceites Bancrios 8.000 cts 2.300 cts 4.000 cts

Com vencimento a mais de 1 ano Equipamentos 700 cts

10) Relativamente aos emprstimos bancrios de longo prazo a 1 livrana de 800 cts vence-se a 8 meses e as restantes a mais de 1 ano. 11) 5% Das mercadorias refere-se a monos enquanto que 10% sero vendidos a dinheiro na manh do dia seguinte. Pretende-se:
A preparao e arrumao do Balano para anlise.

96

Resumo
2.10 Resumo

Ao longo desta unidade didctica n 2 e uma funo dos objectivos previamente definidos, resumimos, abaixo, os conceitos chaves aprendidos:

As demonstraes financeiras bsicas em que assenta a

anlise econmica e financeira da empresa so o balano, a


demonstrao de resultados (distinguindo-os em de explorao e lquidos), o mapa de origens e aplicaes de fundos. Os gestores,

accionistas e terceiros utilizam as informaes proporcionadas pelas demonstraes financeiras para avaliar o efeito das operaes financeiras realizadas na riqueza dos accionistas; na capacidade de cumprimento das obrigaes da empresa, presentes e futuras, e no potencial para o aumento futuro dos lucros, dividendos e, por fim, do valor da empresa.

A anlise das demonstraes financeiras geralmente se

inicia com a preparao do balano para o efeito, seguido de apresentao de quadro das diferentes relaes entre itens do balano e da demonstrao de resultados e, depois, do clculo de uma srie de rcios econmico-financeiros destinados a revelar os aspectos relativos das debilidades e pontos fortes da empresa, em relao s outras do mesmo sector, e a mostrar se o desempenho e posio da empresa melhorou ou piorou ao longo do tempo que estiver em anlise.

Os rcios de Rendibilidade (lucratividade) mostram o grau

de remunerao dos capitais investidos atravs de lucros

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produzidos mediante estes capitais, tendo em conta a combinao das medidas de liquidez, gesto dos activos e endividamento para a produo do lucro em anlise.
Os rcios de Liquidez mostram a relao entre os activos

circulantes de uma empresa e o exigvel a curto prazo para indicar a capacidade de ela cumprir com o pagamento das suas dvidas nos seus vencimentos.

Os rcios de Gesto do Activo medem a eficincia com que a

empresa gere os seus activos

Os rcios de Endividamento revelam a medida em que a

empresa financiada pelos capitais alheios e, a sua possibilidade de obter capitais alheios adicionais.
Os rcios de Estrutura avaliam o equilbrio financeiro da

empresa. Suportando-se nos princpios orientadores de estabilidade determina o grau de autonomia da empresa em relao aos capitais alheios e certifica se so levantados fundos adequados para os activos financiados.

A Equao Fundamental da Rendibilidade (ou equao do Du

Pont) mostra que a rendibilidade total da empresa funo eficcia nas suas operaes (obtendo margens adequadas) e eficincia na gesto dos seus activos.

O Impacto da Inflao na gesto financeira, demonstrou-se que a

inflao como uma medida de risco, tem impactos econmicos, financeiros e globais, pelo que a gesto financeira deve estar atenta a eles por forma a antecipar-se aos seus efeitos negativos.

Os Fluxos de Caixa (Cash Flow) so a diferena entre as entradas

e sadas de caixa e, podem ser operacionais e no operacionais (que designamos de outros fluxos de caixa). Os operacionais resultam das

98

actividades principais da empresa enquanto os no operacionais resultam de activos financeiros e da venda do imobilizado (Activo Fixo)

Os Fluxos de Caixa Operacionais diferem do Lucro contvel

divulgado. Os investidores deveriam interessar-se mais pelos fluxos de caixa projectados de uma empresa do que pelos lucros divulgados, porque com caixa, e no com lucros no papel, que os dividendos so pagos e reinvestidos no negcio para produzir crescimento.

As Amortizaes so o registo contabilstico da depreciao e,

enquanto reduzem o lucros, no afectam os fluxos de caixa na ptica financeira.

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GLOSSRIO
Aqui, apresente o significado dos termos novos que tenham aparecido ao longo do tema ou da unidade.

100

Bibliografia da Unidade
Das Neves, Joo C. (1990), Anlise Financeira, Mtodos e Tcnicas, 4 edio, Texto Editora, Lisboa. Weston, Fred J.; Brigham, Eugene F. (2000), Fundamentos das Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books, So Paulo Brasil.

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Unidade Didctica n 3
MERCADOS FINANCEIROS E TAXAS DE JUROS
Introduo
Se voc fosse dono de uma loja de ferragens na Matola-Fomento, e, decidisse expandir-se para incluir electrodomsticos. Onde poderia obter capital para adquirir o stock inicial de aparelhos de televiso, microondas, mquinas de lavar, e geleiras? Ou ento, a sua empresa especializada em Mabajia , ou bolinhos de feijo nhemba tem grandes nveis de disponibilidades em relao s necessidades para cobrir as suas despesas correntes, o que faria com essas disponibilidades para no as tornar improdutivos? As empresas, os cidados e os departamentos governamentais muitas vezes necessitam de levantar capitais ou, inversamente, aplicar capitais.

Na unidade didctica n 1 referimos que um dos contedos da funo financeira a manuteno de relaes com o mercado financeiro e com o conjunto dos intermedirios e organismos financeiros. Com efeito, os gestores financeiros devem compreender o ambiente e os mercados nos quais as empresas funcionam de maneiras a tirar vantagens que beneficiem a concretizar os objectivos das empresas em que colaboram com importantes decises. Por isso, esta unidade didctica n 3 analisa os mercados em que os capitais so levantados, os ttulos

102

transaccionados e os preos das aces estabelecidos, bem como as instituies que operam nesses mercados.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de: Caracterizar os mercados financeiros. Diferenciar as aces das obrigaes. Caracterizar os intermedirios financeiros. Identificar os principais factores que determinam o nvel das taxas de juros na economia. Objectivos Calcular os custos do capital. Medir o impacto dos nveis das taxas de juros no preo das aces. Preparar decises sobre as opes de investir em aces ou, em obrigaes.

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Mercados financeiros. Mercados das aces Bolsas de valores organizadas Oportunidade de produo Tempo preferencial do consumo Palavras Chave Risco Inflao Taxa de juro livre de risco Taxa de juros nominal Prmios de inflao Prmio de risco de incumprimento Prmio de risco de vencimento (ou maturao) Transferncia directa Transferncia indirecta Juro Dividendo Prmio de Liquidez Obrigao (ou Ttulo)

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3.1 - Mercadores Financeiros e Intermedirios Financeiros

3.1.1 Generalidades
Recursos de Aprendizagem

Com mercados e intermedirios financeiros pretende-se referir as maneiras segundo as quais os fundos disponibilizados pelos operadores so levados aos investidores. Porem existem diferenas tericas e prticas entre essas maneiras como doravante veremos. 3.1.2 Mercados Financeiros Mercados financeiros, so fruns organizados onde aqueles que oferecem demandam os vrios tipos, de fundos podero fazer transaces atravs de uma negociao directa. (Gtman, E, 1978:400/2) Conforme o desenvolvimento de cada pas, existem vrios tipos de mercados e, com grandes diferenas entre si. De igual maneira, diferentes mercados servem a diferentes tipos de clientes, ou operam em diferentes partes do pas. Embora no nosso pas os mercados estejam numa fase embrionria, consistindo, somente na Bolsa de Valores Mobilirios de Maputo, apresentamos a seguir alguns dos principais tipos de mercados no mundo, segundo os autores J. Fred Weston e Eugene F Brigham em Fundamentos da Administrao Financeira: 1. Os mercados de activos reais (ou tangveis), so os que lidam com produtos como trigo, automveis, imveis, computadores e maquinaria. Os mercados de activos financeiros lidam com aces, ttulos (obrigaes), notas, hipotecas e outros direitos sobre activos reais.
2. Os mercados vista (SPOT) e mercados futuros (a termo) so aqueles em que os activos esto sendo comprados ou vendidos para entrega imediata (isto , em poucos dias) ou para entrega em alguma data futura, como seis meses ou um ano depois. Os mercados futuros esto crescendo em importncia.

106

5. Os mercados mundial, nacional, regional e local, pois dependendo do tamanho e da extenso das operaes de uma organizao, ela poder ser capaz de tomar emprstimos no mundo todo, ou poder ser confirmado a um mercado estritamente local, ou to-somente das vizinhanas. 6. Os mercados primrios, so aqueles nos quais as empresas levantam capital emitindo novos ttulos, enquanto os mercados secundrios, so aqueles nos quais ttulos e outros activos financeiros so transaccionados entre os investidores depois que foram emitidos pelas empresas

3.1.3 Intermedirios Financeiros Intermedirios financeiros So instituies que aceitam poupanas e as transferem aos que precisam de fundos. Muitas instituies financeiras, directa ou indirectamente, pagam juros sobre os fundos depositados aos poupadores; outras oferecem servios pelos quais cobram aos depositantes. (por ?? ex: bancos comerciais cobram taxas de servios sobre contas correntes, efectuando uma cobrana indirecta aos depositantes). Alguns intermedirios financeiros aceitam poupanas e investem os fundos em aces e obrigaes, e ainda outros concedem emprstimos e investem dinheiro. Em muitos casos, um intermedirio financeiro precisa operar dentro de certas restries legais sobre os tipos de emprstimos e/ou investimentos que puderam ser feito (Gitman. E, 1978:401).

3.1.3.1 Formas de Instituies Financeiras

Bancos Comerciais instituies que aceitam depsitos vista e a prazo cujos montantes as aplicam directamente aos tomadores ou atravs de mercados financeiros. E so legalmente autorizadas a manter depsitos em conta corrente.

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Caixas Econmicas instituies que apesar das suas semelhanas com os Bancos Comerciais, recebem fundos depositados a prazo para depois os aplicarem em emprstimos a indivduos para a construo de habitaes prprias ou coloca-os disposio de vrias empresas ou ainda, investi-los atravs de mercados financeiros, e no atravs de emprstimos negociados. Associaes de Poupana e Emprstimo mantm depsitos a prazo e vendem ttulos nos mercados financeiros, os quais, so, fundamentalmente, emprestados indivduos contra hipoteca da prpria casa. Porm, uma parte de tais fundos investida nos mercados financeiros. Associao de Credito o seu objectivo principal a negociao com as transferncias de fundos entre consumidores. Os membros dessas associaes tm sempre algum vnculo (pertena ao mesmo patro; igreja; etc.). Se porm tiver fundos superiores procura pelos seus membros pode investi-los nos mercados financeiros. Companhias de Seguro de Vida estas recebem grandes quantidades de dinheiro sob a forma de prmios que depois os investem acumulando fundos para cobrir revindicaes futuras. O investimento aqui referido pode ser feito a indivduos, empresas, governo e os mercados financeiros. Fundos de Penso as que permitem aos variados funcionrios recebam renda aps aposentadoria, assim, so depositados aqui as contribuies dos trabalhadores e das entidades empregadores. Para que se reproduza, o dinheiro desta angariao investido em vrias reas e atravs de mercados financeiros. Instituies de Micro finanas umas funcionam como os bancos comerciais, mas cobrindo as necessidades de servios de poupana e crdito de montantes muito baixos e, normalmente, no cobertos pelos bancos comerciais, outras so tm autorizao para conceder micro crditos.

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3.2 Diferena entre Mercados Financeiros e Instituies (Intermedirios) Financeiros Os mercados financeiros permitem que os tomadores e

fornecedores de emprstimos e investimento a curto e longo prazo, negociem directamente. Enquanto os emprstimos e investimentos dos intermedirios financeiros so feitos sem o conhecimento directo do poupador, os fornecedores no mercado financeiro sabem exactamente quando seus fundos esto sendo emprestados ou investidos (Gitman. E, 1978:404).

3.3 Bolsas de Valores (ou mercado de ttulos) Bolsas de Valores so mercado onde se transaccionam ttulos e, podem ser de dois tipos: Bolsas de valores organizadas e, O Mercado de balco. 3.3.1 Bolsas de Valores Organizadas So entidades fsicas tangveis, cada uma delas ocupa o seu prprio edifcio, tem membros especificamente designados e um corpo gerencial eleito; seu Conselho de Administrao. Dos membros diz-se que possuem assentos, no mercado, embora todo mundo permanea de p. Estes assentos, que so comprados e vendidos representam o direito de comercializar na Bolsa (Brigham e Gapenski, 1991: 70 traduzido). Como em outros mercados, a Bolsa de Valores facilita a comunicao entre compradores e vendedores. Exemplo: A Empresa A (corrector em Maputo) pode receber uma ordem em seu escritrio de Pemba de um cliente que quer comprar 100 aces da MOZAL. Simultaneamente, a correctora B em Inhambane pode receber uma ordem de um outro cliente desejando vender 100 aces da MOZAL. Cada corrector se comunicara atravs de e-mail ou telefone com o seu representante na bolsa de Maputo. Outros correctores atravs do pais tambm estaro se comunicando com os seus operadores na Bolsa. Os operadores com ordens de venda oferecem as aces para

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venda e elas so disputadas pelos operadores com ordens de compra. Desta forma, a Bolsa opera como um mercado de leilo. Existem procedimentos especiais disponveis para o manejo de grandes blocos de ttulos. Por exemplo: Se a MOZAL, cujo capital accionaria j esta registado na Bolsa de Maputo, planea vender uma nova misso de ttulos; a Bolsa tem facilidades que tornam mais fcil para o mercado a absoro dessa nova emisso. De forma similar, se um grande fundo mtuo ou fundo de penso quer vender um grande lote de uma aco registada, existem procedimentos disponveis que facilitam a venda sem pressionar indevidamente o preo das aces. 3.3.1.1 - Informao sobre o mercado de aces Os ttulos que so comercializados nas Bolsas de valores so chamados Ttulos registados e se distinguem dos outros ttulos, conhecidos como Ttulos no registados (os ttulos no registados so comercializados no mercado de balco). (Brigham 1978: 246). Existe disponvel grande quantidade de informao sobre as transaces com aces registadas, e a existncia desta informao reduz a incerteza inerente aos investimentos em ttulos. Esta reduo de incerteza, naturalmente, transforma os ttulos registados numa opo relativamente atractiva aos investidores e diminui o custo de capital para as empresas. 3.3.1.2 Benefcios Fornecidos pela Bolsa de Valores Conforme Brigham, as bolsas de valores facilitam ou contribuem com importantes benefcios aos negcios de pelo menos quatro maneiras:

1. As Bolsa de valores facilitam o processo de investimento fornecendo um local de comercializao no qual possvel conduzir as transaces de forma eficiente e relativamente barata.

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Desta forma os investidores tm garantia de local no qual podem vender seus ttulos se assim o decidirem. A crescente liquidez fornecida pelas Bolsos de Valores permite aos investidores aceitar uma taxa de retorno mais baixa sob os seus ttulos. Isto significa que a bolsa diminui o custo de capital para as empresas. 2. Criando um mercado, as Bolsas criam uma instituio na qual a continuidade das transaces testa o valor dos ttulos. A compra e a venda de ttulos estabelecem um julgamento sobre os valores e perspectivas da companhia e consequentemente dos seus ttulos. As companhias cujas perspectivas so julgadas como favorveis pela comunidade investidora tero valores mais altos; facilitando desta forma a obteno de novos financiamentos e o seu crescimento. 3. Graas as operaes das bolsas de valores, os preos dos ttulos so relativamente mais estveis. O mercado organizado aumenta a liquidez, pois prev uma comercializao contnua que permite uma variao de preo mais frequente, embora maior. Na ausncia da bolsa de valores, a variao do preo seria bem menos frequente, mas muito mais acentuada. 4. O mercado de aces ajuda a digesto de novas misses de ttulos e facilita a sua bem sucedida comercializao.

Esses benefcios so importantes, mas nem todas as empresas tm condies de utiliza-las, algumas empresas podem, entretanto, obter grande parte desses benefcios, comercializando seus ttulos no mercado de balco.

3.2.1 Os Mercados de Balco Em contraste com as Bolsas de valores, o Mercado do Balco uma organizao intangvel e nebulosa. Uma explicao de nome BALCO ajudar-lhe- a esclarecer, exactamente que mercado este:

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As Bolsas operam como um mercado de leilo - a compra e venda de ordens ocorrem mais ou menos simultaneamente e as Bolsas so usadas para casar essas ordens. Mas se uma aco comercializada menos frequentemente, talvez pelo facto de ser a aco de uma empresa nova ou pequena, poucas ordens de compra e de venda ocorrero, e cas-las dentro de um perodo de tempo razovel seria difcil. Para evitar esse problema os correctores mantm um stock de aces. Eles compram quando os investidores individuais desejam vender e vendem quando os investidores desejam comprar. Num determinado momento os stocks de ttulos estavam guardados no cofre e, quando compradas e vendidas as aces foram literalmente passadas sobre o Balco. Hoje em dia os mercados de balco so definidos com todas as facilidades para efectuar as transaces no conduzidas na bolsa de valores. Essas vantagens consistem basicamente em: 1. De relativamente poucos correctores que possuem stocks de ttulos de balco e que so chamados de fazedores de mercado desses ttulos. 2. De milhares de correctores que actuam como agentes trazendo investidores para esses correctores autorizados. Os correctores ou dealers que fazem o mercado de uma aco especfica estabelecero, a pedido, o preo pelo qual eles desejam vender a aco (o preo de venda). O Spread entre o preo de compra e de venda representa a margem do corrector autorizado, ou lucro ( Brigham, 1978: 246 - 248). Nos pases onde existem estes mercados, considera-se que em termos de nmeros de aces, a maioria das aces so comercializadas no mercado de balco! Entretanto, pelo facto de que as aces das grandes companhias so registadas nas Bolsas de valores, estimado que

do volume em

dlares de aces comercializadas ocorrem nas Bolsas de valores. Porm, a situao se reverte no mercado de obrigaes. Embora as obrigaes de

112

varias empresas grandes sejam registadas na bolsa, mais de 90% das transaces com obrigaes ocorrem no mercado do balco, porque normalmente as obrigaes so transaccionadas entre as grandes instituies financeiras o que torna o nmero de compradores menor e facilidade de se organizarem grandes lotes de obrigaes para pouco nmero de compradores provindas de poucos possuidores tambm.

3.4 Deciso de Registar as Aces As Bolsas de valores fazem certas exigncias para que as empresas possam registar as suas aces essas exigncias relacionam se ao tamanho de empresa, nmero de anos em que ela est no negcio, lucros, nmero de aces emitidas e seu valor de mercado e assuntos semelhantes. Em geral, as exigncias tornam-se maiores a medida que nos movemos de Bolsas regionais para a central. A prpria empresa quem toma a deciso de se registar ou no numa Bolsa de valores. Tipicamente, as aces de empresa nova e pequena so comercializadas no mercado do balco no existe suficiente actividade para justificar o uso de um mercado de leilo para tal tipo de aco. A medida que a companhia cresce e obtm um bom nvel de juro, expande o nmero de aces emitidas e aumenta a sua lista de accionista, pode decidir regist-la numa das Bolsas regionais. Os investidores respondem favoravelmente ao aumento de informao, de liquidez e de prestgio, como resultado do registo de suas aces, os gestores financeiros diminuem o custo de capacidade para a sua empresa (Brigham, 1978: 249). 3.5 O Custo de Dinheiro Como sabemos, nas economias de mercado livre o capital alocado em funo do sistema de preos. A taxa de juro o preo pago pelos capitais alheios obtidos enquanto os capitais prprios so remunerados pelos dividendos Nesta seco pretendemos discutir sobre os factores que afectam a procura de investimento de capital e, portanto, o custo de dinheiro.

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O custo do dinheiro o preo pago pelos capitais investidores (alheios ou prprios) e, ele afectado por quatro factores principais. 3.5.1 Principais factores que afectam o Custo do Dinheiro Os quatro factores mais fundamentais que afectam o custo do dinheiro so (Weston e Brigham, 2000: 106): 1.Oportunidade de produo so os retornos disponveis em uma economia a partir dos investimentos em activos produtivos (geradores de caixa). 2. Tempo preferencial do consumo - as preferncias dos consumidores por consumo imediato; oposto preferncia por poupana para consumo posterior. 3. Risco no contexto de mercado financeiro, a possibilidade de um emprstimo no ser pago conforme prometido. 4. Inflao a tendncia dos preos aumentar com o passar do tempo. 3.5.1 Elementos da Taxa de Juros As taxas de juro comportam-se em funo das foras do mercado, procura e oferta de dinheiro. Porm os governos, isto , as suas polticas financeiras tambm podem influenciar. Por exemplo - a bonificao dos crditos torna o custo de dinheiro mais baixo. Consideremos por exemplo dois mercados: mercado A com taxa de risco baixo e mercado B com altas taxas de risco. O custo do dinheiro em ambos ser determinado pelo risco de investir nesse negcio e tambm da procura. Assim o custo aceitvel ou do mercado seria o do equilbrio entre a oferta e procura em funo do risco. Mercado A K% S1

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10 8 D1 D2 0 MTs

Mercado B K% 12 D1
Porque um mercado de alto risco, a taxa de custo do capital aumentou em 2% (risco adicional) e, fixou-se em 12%.

S1

MTs

3.5.1 Factores que influenciam os Nveis de Taxas de Juro (Determinantes da taxa de juros) Em geral a taxa de juro nominal dos dbitos (K) composto por taxa real ou livre de risco (K*) mais o prmio de inflao e outros riscos do mercado e, expressa da seguinte maneira:

Taxa de Juro Nominal (ou taxa de juro do mercado) K = K* + PI + PRI + PL + PRM

Onde: K = Taxa de juro nominal K* = Taxa juro real livre de risco KLR = Taxa de juro nominal livre de risco PI = Prmio de inflao PRI = Prmio de Incumprimento PL = Prmio de liquidez

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PRM = Prmio de risco de maturao

Porm, se combinarmos K* + PI e igualarmos esta relao a KLR, teremos a seguinte expresso:

K = KLR + PRI + PL + PRM

3.5.2 Nveis das Taxas de Juro e o Preo das Aces A taxa de juro tem dois efeitos nos resultados da empresa: 1 Sendo juro um custo, quanto mais elevado o juro mais baixos so os lucros (ou mais altos so os prejuzos) da empresa, mantendo tudo o resto constante. 2 A taxa de juro afecta a rendibilidade da empresa, dado que afecta os seus resultados. Como consequncia do efeito sobre os resultados as taxas de juro afectam os preos das aces. Mais importante ainda que afecta a competitividade das aces em relao com as obrigaes: Assim se a taxa de juro sobe os investidores obtm maiores retornos no mercado das obrigaes o que lhes pode induzir a vender as suas aces (porque baixou o seu preo) para investir a dinheiro na compra de obrigaes. Ocorre o inverso se as taxas de juro baixam. Exemplo: consideremos o seguinte caso da Companhia BETA: Em 2001, uma aco sua era vendida por 21 MTs e pagava de dividendo por aco 3 MTs. Donde a taxa de dividendo era de 3/21 = 14,3%. As suas obrigaes tambm tinham uma taxa de remunerao de 14,3%. Assim se algum tivesse investido 100 000 MTs em Obrigaes naquela empresa receberia de juros 14,3% x 100 000 = 14 300 MTs (o mesmo que esperaria, o accionista, de dividendos)

116

Mas em 2007 as taxas de juro baixaram, e a taxa de retorno das obrigaes situou-se em 9,7%. Se a taxa de remunerao da aco se mantiver com 14,3% os investidores transfeririam o seu investimento em obrigaes para aplic-lo em ttulos aumentando de 9.700 MTs (9,7% x 100.000 MTs) para 14.300 MTs (100.000 x 14,3%). O preo da aco passou de 21 MTS para 33 MTs.

Actividades

Considere que a taxa mdia de inflao esperada em 2008 de 12%. O Estado no conseguir resolver os problemas do seu deficit e as taxas de inflao subiro. Os investidores estimam que as taxas de inflao sero: 2009 - 15% e 2010 16%. A taxa pura presentemente de 7%. A taxa de juro corrente das obrigaes a 5 anos de 24%, e tem-se a certeza que vencendo at 5 anos no h risco de maturao.

a) Determine a taxa mdia de inflao para os prximos 3 anos. b) Qual deveria ser a taxa das obrigaes com perodo de maturao de 3 anos?

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Auto- avaliao

1. Descuta os conceitos e assuntos seguintes: 1.1 . Taxa de juro livre de risco; 1.2 . Mercado de Capitais; Mercado Financeiro; 1.3 . Mercado Primrio; Mercado Secundrio; Auto-avaliao 1.4 . Premio de risco de incumprimento; 1.5 . Prmio de inflao. 1.6 . Formas de Intermedirios financeiros. Diferenciao. 1.7 . Bolsas de valores. Tipos e suas diferenas; 1.8 . Importncia da Fiscalidade na Gesto Financeira; 1.9 . Principais factores que afectam o custo do dinheiro; 1.10 . Influncia das taxas de juro no preo das aces.

2. Na sua opinio porqu a preocupao do estudo do Valor do Dinheiro no Tempo? 3. Num perodo de RECESSO para que prazos recomendvel um emprstimo de capitais alheios a Curto ou a Longo prazos? Justifique.

Chave de correco

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Resumo
Abordamos nesta unidade didctica, a natureza dos mercados financeiros, os tipos de instituies que operam nesses mercados, as informaes necessrias para o registo na bolsa, a necessidade de mercado do balco para proporcionar possibilidades pequenas e mdias empresas das mesmas vantagens que so oferecidas s empresas quota na bolsa de valores, o custo do dinheiro e como so determinadas as taxas de juro, factores que afectam o custo do dinheiro e, consequentemente as decises das empresas e particulares no investimento e/ou obteno de fundos. Assim, os conceitos chaves cobertos so:

Existem vrios tipos de mercados financeiros. Estes mercados servem a diferentes regies com ttulos diferentes.

A transferncia de fundos entre os aforadores e tomadores se faz de forma directa atravs dos mercados financeiros, ou de forma indirecta atravs dos intermedirios financeiros.

Os preos das aces so estabelecidos nos mercados das aces H dois tipos de mercados de ttulos as bolsas de valores organizadas e o mercado de balco.

Nos sistemas de economia de mercado o capital distribudo atravs de um sistema de preos que constitui o seu custo: juro para os emprstimos e dividendo para o capital prprio.

O custo do dinheiro afectado por quatro factores fundamentais: (1) oportunidade de produo; (2) tempo preferencial do consumo; (3) risco; e (4) inflao.

Os nveis das taxas de juro tm um profundo efeito sobre o preo das aces. As taxas de juro mais elevadas: (1) retraem a economia; (2) aumentam as despesas de juros e, assim, reduzem os lucros das empresas; e (3) fazem com que os investidores vendam aces para investir em obrigaes.

A taxa de juro livre de risco, KLR, definida como a taxa real livre de risco, K*, mais o prmio de inflao (PI): KLR = K* + PI

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A taxa de juros nominal (cotada ou declarada) sobre um ttulo da dvida (Obrigao), K, composta da taxa real sem risco, K*, mais os prmios que reflectem a inflao (PI), risco de incumprimento (PRI), Liquidez (PL) e risco de vencimento (ou maturao) (PRM)

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Bibliografia da Unidade
Weston, Fred J.; Brigham, Eugene F. (2000), Fundamentos das Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books, So Paulo Brasil Gitman, Lawrence J. (1988), Principles Of Managerial Finance, Harper & Row, Publishers, New York.

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Unidade Didctica n 4
RISCO E TAXA DE RETORNO
Introduo
Para um indivduo, observar sua poupana crescer e decidir como investi-la pode ser muito satisfatrio, mas pode tambm envolver muita ansiedade, de forma que a maioria das pessoas estuda os retornos e estratgias do passado a fim de melhor se posicionar para o futuro. Elas sabem que carteiras bem diversificadas as que contm um mix de ttulos, aces, letras do Tesouro (T-bills), fundos de investimentos e outros tipos de investimentos so de menor grau de risco do que as carteiras no diversificadas. Ademais, os estudos mostram que, ao manter carteiras, os investidores podem reduzir os riscos sem sacrificar muito retorno. A questo : que mix deveria cada indivduo escolher para atingir essa meta no futuro? (Weston e Brigham, 2000: 153) Na unidade didctica n3, ao examinar os factores que afectam o custo do dinheiro identificamos o risco como um deles; igualmente, examinamos os determinantes das taxas de juros, definimos a taxa real livre de risco, K*, como sendo a taxa de juros de um activo sem risco quando no h inflao. Nesta unidade didctica, definiremos mais precisamente o que o termo risco significa quando se relaciona com ttulos, discutiremos os procedimentos que os gestores usam para avaliar e abordar o risco e analisaremos as relaes entre o risco e o retorno.

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Ao completar esta unidade, voc ser capaz de: Identificar e caracterizar o risco de uma empresa. Estabelecer variveis de risco da empresa e estimar a distribuio de probabilidades de ocorrncia de eventos desfavorveis Projectar os fluxos de caixa para cada situao e determinar os fluxos Objectivos de caixa esperados em funo da distribuio de probabilidades Calcular as taxas de retorno esperadas de projectos reais, ou de investimento em Activos financeiros Medir o risco de projectos alternativos de investimento e aconselhar sobre os projectos a serem implementados em funo do conhecimento dos respectivos riscos Definir um porteflio adequado que minimize o risco do negcio. Calcular a taxa de retorno de uma aco de uma empresa especfica, tendo em conta o coeficiente de risco especfico e o de mercado.

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Risco Retorno esperado Probabilidade Risco especfico da empresa Palavras Chave Risco de mercado, ou beta Risco relevante Coeficiente Beta Aco de alto beta Aco de baixo beta Aco mdia Linha de Mercado de Ttulos Taxa livre de risco Investidor racional Carteira de aces Averso ao risco

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4.1 - Definio e Media do Risco

Risco a possibilidade de ocorrer um acontecimento futuro danoso (ou desfavorvel). Em anlise financeira o risco geralmente definido como a variao Recursos de Aprendizagem Exemplo: se voc adquire 1.000,00 MTs em obrigaes de curto prazo do Governo cujo rendimento esperado de 5%, ento o retorno sobre este investimento, 5%, pode ser estimado com muita preciso: dessa forma, este investimento definido como relativamente livre de risco. Entretanto, se a mesma quantia investida em aces de uma companhia que est sendo organizada para o prospeco de carvo na frica Austral, o retorno sobre o investimento de 1000,MTs pode variar de 100% a algum valor extremamente alto, portanto no pode ser estimado com preciso. De igual modo a preciso de vendas para os diferentes produtos de uma empresa pode apresentar diferentes graus de risco. Por exemplo: a Tudor pode ter certeza de que as vendas das suas pilhas TUDOR variaro entre 50 a 60 milhes de MTs no prximo ano, mas tem muita incerteza sobre quantas unidades do seu novo dispositivo de medio a laser sero vendidas durante o ano. provvel dos retornos futuros de um activo.

Assim, o risco est associado a probabilidade do projecto: quanto mais varivel os futuros retornas esperadas, maior o risco do investimento. Entretanto podemos definir o risco mais precisamente, e til faz-lo desta forma. Esta definio mais precisa requer um desenvolvimento passo a passo, que constitui o objectivo desta unidade didctica.

4.1 Distribuio de Probabilidades e Taxa de Retorno Esperada


4.1.1 Distribuio de Probabilidades A distribuio de probabilidades a estimativa de probabilidades associada com cada resultado possvel

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Previso de eventos futuros querem seja explcita ou implcita. Normalmente a previso do fluxo de caixa anual um clculo simples, ou uma estimativa directa, frequentemente chamada a mais provvel ou melhor estimativa. Por exemplo, pode-se prever que o fluxo de caixa de um projecto particular ser de 500.000 MTs ao ano durante trs anos: Qual o valor dessa estimativa directa? Isto , que confiana o provisor tem do seu retorno esperado? Qual o nvel de certeza do resultado? Esse grau de incerteza pode ser metido em termos da sua distribuio de probabilidades. Assim podemos esperar que a alternativa ou estimativa alta, ou optimista, ocorra caso a economia nacional cresa. A estimativa pessimista ocorrer se a economia est numa fase de depresso, mesmo provvel que a estimativa pessimista ocorra, mesmo ao nvel normal. Vejamos o quadro seguinte, que ilustra o que se acabou de dizer ( note que no inclui ainda as probabilidades de ocorrer o boom econmico recesso ou condies normais da economia, pois disso trataremos a seguir) Quadro A Fluxos de caixa, esperados sob diferentes condies econmicas Estados da economia Recesso Normal Boom Fluxo de caixas (usd) 400 500 600

4.2 Comparao de Riscos e Clculo do Valor Esperado Ilustremos como o conceito de distribuio de probabilidades pode ser utilizado para comparar o risco de projectos alternativos de investimentos: Suponha que estamos analisando duas decises de investimentos, cada uma delas exigindo um desembolso de 1.000,00 MTs e a previso de produzir um fluxo de caixa de 500,00 MTs ao ano durante trs anos.

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Se a taxa de desconto 10% o Valor Actual Lquido - VAL (que trataremos mais tarde) de: VAL = 500.00 * 2.487 1.000.00 = 243.50 MTs por cada projecto. Ambos projectos tm o mesmo retorno esperado. Significara que so igualmente desejveis? Para respondermos a esta questo teramos, ou precisamos saber se eles tm igual risco. Suponhamos que o projecto A exige a substituio de uma velha mquina utilizada nas operaes normais por outra mais eficiente e os benefcios so as economias de custos de mo-de-obra e de matrias-primas que resultaro. O projecto B, por outro lado, exige a compra de uma mquina inteiramente nova para produo de um novo produto cuja demanda altamente incerta. A mquina do projecto A ser mais utilizada e, por consequncia, as economias sero maiores, caso a demanda pelo produto seja alta. A demanda esperada para o novo produto (projecto B) tambm maior quando a economia esta em crescimento. Estabelecemos acima que os retornos anuais esperados de cada projecto so de 500.00 MTs. Assumamos que estes clculos foram desenvolvidos da seguinte maneira: 1 Estimamos os retornos dos projectos sob diferentes condies da economia, donde resulta a seguinte Matriz: Estado da economia Recesso Normal Boom Fluxo de caixa anual (MTs) Projecto A 400 500 600 Projecto B 0 500 1000

2. Em seguida, estimamos a probabilidade de ocorrncia dos diferentes estados econmicos. Considere que as previses econmicas indicam que considerando as tendncias actuais, de economia, as chances so de 2 em 10 de que

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ocorrer uma recesso, 6 em 10 de que a economia permanea normal, e de 2 em 10 de que haja um boom econmico. 3. Redefinido a palavra chance como probabilidade, ns verificamos que a probabilidade de uma recesso 2/10 = 0,2 ou 20% a probabilidade de uma economia normal 6/10 = 0,6 ou 60% e a probabilidade de um boom econmico 2/10 = 00,2 ou 20%. Note que as probabilidades adicionadas somam 1,0 ou 100% (20%+60%+20%). 4. Finalmente calculamos as mdias ponderadas dos possveis retornos multiplicando cada retorno por sua probabilidade de ocorrncia. Quando a coluna do quadro somada, obtemos uma media ponderada dos resultados de cada alternativa sob vrios estados da economia, esta mdia definida como VALOR ESPERADO do fluxo de caixa do projecto. No necessrio, naturalmente, que ele seja igual ao resultado do projecto para uma situao normal da economia, embora ele seja neste caso.

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Tabela dos valores esperados (MTs) Estado economia (1) Projecto A Recesso Normal Boom Projecto B Recesso Normal Boom 0,2 0,6 0,2 0 500 1000 V.esperado 0 300 200 500 0,2 0,6 0,2 400 500 600 V. esperado 80 300 120 500 da Probabilidade de Resultado estado (2) (3) (4)=(2) x (3) se Valor esperado

ocorrncia deste ocorrer o estado

4.3 Taxa de Retorno Esperada a taxa que se espera que um certo investimento poder vir a render se se obedecerem determinadas condies. Assim a tabela imediatamente anterior poder ser feita em valores relativos, e, assim a taxa retorna esperada ser o valor esperado dos retornos medido em%.

Tabela da taxa de retorno esperada Estado da Probabilidade da Resultado ocorrncia deste Se ocorre o estado estado (1) (2) (3) Taxa retorno esperada (4) = (2) = (3) de

economia

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Projecto A Recesso Normal Boom Projecto B Recesso Normal Boom 0,2 0,6 0,2 0 0,5 1,0 Taxa. Ret. Esp. 0 0,30 0,20 0,50 0,2 0,6 0,2 400/1500 = 0,4 500/000 = 0,5 600/100 = 0,6 Taxa Ret. Esp. 0,08 0,30 0,12 0,50

4.4 Relao entre Estado da Economia e os Retornos do Projecto Para analisarmos este fenmeno, basta representar graficamente os valores obtidos na tabela dos valores esperados: este grfico mostra-nos a variao dos resultados reais. Assim, a altura de cada barra mostra a probabilidade de que um determinado resultado ocorra. A variao dos resultados provveis para o projecto A de 400,00 a 600,00 MTs com uma mdia ou valor esperado de 500.00MTs. O valor esperado para o projecto B tambm de 500.00 MTs, mas a variao dos resultados possveis de 0,00 a 1.000,00 MTs.
Projecto A Pbde (%) 60 40 20 200 400 600 800 1000 V.Esperado 500 FCx 60 40 20 200 400 600 800 1000 V. Esperado 500 FCx Projecto B

4.5 Distribuio Contnua Ate aqui ns assumimos que somente trs estados da economia podem existir: recesso, normal e boom na realidade, os estados da economia variam de uma profunda depresso, como ocorreu em 1930, a um

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fantstico boom, e existe um nmero ilimitado de possibilidades entre esses dois casos. Suponha que tenhamos tempo e pacincia para alocar uma probabilidade a cada possvel estado da economia (com a soma das probabilidades ainda atingindo 1.0), bem como um resultado monetrio a cada projecto em estado respectivo. Teramos um quadro similar do que titulamos de Valores Esperados, excepto que teria mais entradas para probabilidades e resultado se estado ocorre. Esses quadros podem ser utilizados para calcular os valores esperados, como mostrados acima, e probabilidades e resultados podem ser colocados em grficos como a curva continua seguinte:

Pbde

Proj. A

Lucros reais + prximos dos esperados < risco < Proj. B Lucro (-) prximo do esperado > risco > F.Cx

200 400 600 800 1000 V. Esperado 500

A concluso bvia : O grfico refere-se a distribuio de probabilidade dos retornos sobre os projectos A e B. Em geral quanto mais concentrada a distribuio das probabilidades, mais pontiaguda a distribuio e menor o risco sobre o projecto. Naturalmente a distribuio de probabilidades mais concentrada faz com que seja mais provvel que o resultado real se aproxime do valor esperado. Como o projecto A tem uma distribuio de probabilidade relativamente concentrada os seus lucros reais so provavelmente mais prximos aos esperados, 500.00 MTs, do que os so aqueles do projecto B. 4.6 Modelao do Clculo do Valor Esperado e da Taxa de Retorno Esperada

Tudo quanto se disse e se demonstrou pelas tabelas e grficos, permite produzir modelos matemticos para o clculo tanto do valor esperado quanto da taxa de retorno esperada. Seja: R = Resultado mdio (um esperado) = valor esperado

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Ri = Resultado para cada situao = valor real Pi = Probabilidade de que ocorre tal situao K = Taxa de retorno esperado Ki = Resultado percentual para cada situao, isto , retorno esperado de cada situao dividido pelo investimento I = Investimento R = (RiPi) Valo esperado (R) R = R1P1 + R2P2 + ... + RuPu <=>

n R = (RiPi) i=1

Ou R= K x I

Taxa de Retorno Esperada n K = (KiPi) i=1 Ou K= R/ I

K = K1P1 + K2P2 + ... + KuPu <=>

Aplicao: calcule os valores esperados e as taxas de retorno dos projectos A e B anteriores. Valor esperado: (R) Projecto A => R = 400 x 0,2 + 500 x 0,6 + 600 x 0,2 = 500 Projecto B => R = 0 x 0,2 + 500 x 0,6 + 1000 x 0,2 = 500 Taxa de retorno esperado (K) Projecto A => K = 0,4 x 0,2 + 0,5 x 0,6 + 0,6 x 0,2 = 0,50 => 50% Projecto B => K = 0 x 0,2 + 0,5 x 0,6 + 1 x 0,2 = 0,50 => 50%

4.6 Risco Versus Incerteza

Algumas vezes feito uma distino entre risco e incerteza:

132

O Risco associado com as situaes em que a distribuio de probabilidades dos retornos sobre um dado projecto pode ser estimadas. A Incerteza associado as situaes em que no existe evidncia suficiente at para estimar uma distribuio de probabilidades. Ns no teremos esta extino; risco e incerteza so utilizados de forma sinnima nesta unidade didctica.

4.6 Medio do Risco


Conforme vimos anteriormente, quanto maior for a concentrao dos retornos, ou quanto mais concentrada a distribuio de probabilidades dos retornos futuros esperados menor o risco desse projecto. No nosso exemplo dos projectos A e B, A de menor risco. Porm para ser mais til, a nossa medida do risco deve ter algum valor definido - isto , necessitamos de uma medida da concentrao da distribuio de probabilidades dos retornos do projecto. Para este fim as medidas utilizadas so: 1. Desvio Padro () => a mais utilizada 2. Coeficiente de variao quando se tem algum problema com o desvio padro

4.6.1 Desvio Padro ()

definido como: medida de concentrao da distribuio de probabilidades dos retornos do projecto. A sua expressa matemtica: n = (Ri-R) x Pi ou em percentagem =
2

n (Ki-K) 2x Pi i=1

i=1

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Ilustrao Calculemos o desvio padro dos projectos A e B, que temos vindo a analisar: Projecto A Ri 400 500 600 R 500 500 500 (Ri R) -100 0 100 (Ri R) 2 10.000 0 10.000 Pi 0,2 0,6 0,2 (Ri R)2 x Pi 2.000 0 2.000

A2= 4.000
n Lembre-se que A = (Ri R) x Pi
2

I=1

A =

4.000

= 63,25 MTs

Projecto B Ri 0 500 1.000 R 500 500 500 (Ri R) -500 0 500 (Ri R)2 250.000 0 250.000 Pi 0,2 0,6 0,2 Ri R)2 x Pi 50.000 0 50.000

B2=100.000

B =

100.000 = 316,23 MTs

134

Concluso: B > A, ento o projecto B tem maior risco do que o A

4.6.2 Coeficiente de Variao (V) Quando se utiliza o

podem surgir alguns problemas.

Exemplo: considere os investimentos C e D

O investimento C tem um retorno esperado de 1.000,00 MTs e um desvio padro de 300,00 MTs O investimento D tem um desvio padro = 300,00 e um retorno esperado de 4000,00 MTs

A percentagem provvel de desvio da mdia do investimento C consideravelmente maior (pois 300,00 para um nvel de retorno de 1.000,00 MTs de maior disperso se os mesmos 300,00, so desvio padro para um retorno de 4000,00 MTs) do que o desvio da mdia para o investimento D, ou por outra, C tem um risco maior por MT de retorno do que D. Assim, razovel alocar um maior grau de risco ao investimento C do que ao D, mesmo que eles tenham idnticos desvios padro: Distribuio de Probabilidades de dois Investimentos com Diferentes Retornos Esperados % Probde Invest. C Invest. D

700

1000 1.300

3.700 4.000 4.300

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Assim, o melhor procedimento para eliminar esse problema dividir o desvio padro ( ) pela, mdia esperada (retorno esperado) (R) de forma a obter o coeficiente de variao (V)

Ilustrao: Projecto C Projecto B Concluso: V = 300/1000 = 0,30 V = 300/4000 = 0,075

V=

/ R

Vc(0,30) > VD (0,075) => C tem maior risco que D.

Regra conclusiva Em geral o Coeficiente de Variao, V, deve ser utilizado quando da avaliao de retornos medidos em unidades monetrios (MT, USD, ZAR, etc.), enquanto que o Desvio padro, , utilizado para avaliar o risco de retornos medidos em percentagem.

4.7 O Risco no Tempo

O risco cresce quanto maior for o tempo, ou quando o tempo cresce. Est pois na relao directa com o tempo.

4.8 O Risco de uma Carteira de Ttulos (Porteflio) e o Modelo CAPM (Capital Asset Precing Model) Ao se considerar o risco de um investimento particular frequentemente til ter em conta a relao entre o investimento em questo e outros activos existentes, ou oportunidades potenciais de investimento.

Para ilustrar: uma companhia siderrgica pode decidir diversificar em materiais para construes residenciais. Ela sabe que quando a economia est crescendo, a demanda por aco alta e os retornos da usima de ao so grandes. A construo residencial, por outro

136

lado, tende ser contra-cclica: quando a economia como um todo esta em recesso, a demanda por materiais de construo alta. Pelo facto de que esses padres cclicos so divergentes, uma empresa diversificada com investimentos em ao e construo pode esperar ter um padro de receitas estvel do que outra engajada exclusivamente no sector siderrgico ou no de construo residencial.
Em outras palavras o desvio padro dos retornos sobre o porta - flio de activos pode ser menor que a soma dos desvios dos retornos dos activos individuais.

Ilustremos com os seguintes grficos, da relao dos retornos sobre dois investimentos hipotticos

1. Variao de K em Usina

2. Variao K, C. Civil 3. K combinada

Anos

Anos

Anos

Quando os retornos da usina de ao so grandes, os da construo residencial so pequenos e vice-versa. Como consequncia, a taxa de retorno combinada relativamente estvel. Se dois conjuntos de dados tendem se mover juntos, eles dizem-se positivamente correlacionados, enquanto se eles tendem a se mover em direces opostas, so negativamente correlacionadas. Assim, se calcularmos a correlao entre as taxas de retorno sobre as divises de ao e construo, obtemos um coeficiente de correlao negativo.

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Ora, se qualquer um dos dois projectos, A e B, tem um alto grau de correlao negativa, ento a tomada dos dois projectos reduz o risco global da empresa, Isto , produz-se o efeito Porta flio.

Efeito Porteflio a reduo do risco global pelo facto de tomar dois ou mais investimentos com grau de correlao negativa (quer seja activas financeiras quer seja reais).

Assim, se o grau de correlao de A e B, positiva no haver significativa reduo de risco. 4.8.1 Variao do Coeficiente de Correlao O coeficiente de correlao (r) varia de 1 a -1. Quando 1, diz-se positivamente correlacionada e, a diversificao no reduz o risco Quando 0, diz-se sem correlao e, a reduo do risco com a diversificao ser menor. Quando -1, negativamente correlacionados e, a diversificao elimina o risco

Concluso 1 Se projectos correlacionados de forma perfeitamente negativa esto disponveis em suficiente nmero ento a diversificao pode real. 2 Se projectos no correlacionados esto disponveis em suficiente numero, ento a diversificao pode reduzir significativamente o risco o zero no limite. eliminar completamente o risco. Uma correlao perfeitamente negativa , entretanto, jamais encontrada no mundo

138

3 Se todos os projectos alternativos so correlacionados de forma perfeitamente positiva, ento a diversificao no reduz o risco como um todo.

4.8.2 Taxa de Retorno Esperada num Porteflio

Kp = W1K1 + W2K2 + ...WnKn <=>

n Kp = WiKi i=1

Onde, Wi = Inv.A/Inv. ; Ki = Retorno real de investimento i 4.8.3 Desvio Padro do Porteflio ( p)

p =

(Kpi-Kp) 2x Pi i=1

4.8.4 Clculo do Coeficiente de Correlao (r)

rAB = Cov(AB)/ AB

Cov (AB) = co-varincia de A e B igual n Cov(AB) = (KAi KA)(KBi KB)Pi I=1

Exemplo: Distribuio de Probabilidades das Aces A e B Prolde 0,1 0,2 0,4 0,2 0,1 Taxa de retorno A 6% 8,0 10,0 12,0 Taxa de retorno B 14,0% 12,0 10,0 8,0

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14,0 10% 2,2%

6,0 10,0% 2,2%

Cov(AB) = (6%-10%)(14%-10%)(0,1) + (8%-10%)(12%-10%)(0,2) + (10%-10%)(10%-10%)(0,4) + (12%-10%)(8%-10%)(0,2) + (14%10%)(6%-10%)(0,1) = -4,8

rAB = -4,8/(2,2)(2,2) -1,0

so negativamente correlacionados e a

diversificao elimina totalmente o risco da empresa.

4.8.5 O Modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Nos pontos 4.8.1 a 4.8.4, anteriores, vimos como o portflio pode ou no reduzir o risco e, por conseguinte minimizar a taxa de retorno esperada. Este fenmeno tem implicaes importantes nas taxas de retorno requeridas. O Modelo CAPM um modelo desenvolvido que serve para analisar as relaes existentes entre o risco e as taxas de retorno de activos quando esto agrupados num porteflio bem diversificado. Compara, pois o risco do mercado e a taxa de retorno requerido.

Os seus pressupostos bsicos so:

1. Todos os investidores tm o mesmo perodo esperado para a maximizao quando escolhem um portflio como alternativa ao investimento individualizado de cada elemento (projecto) do portflio.

140

2. Todos os investidores podem vender ou comprar um nmero ilimitado de activos a uma dada taxa livre de risco, K RF (RF = risco - free), sem restries de qualquer espcie. 3. As expectativas dos investidores so homogneas, isto , qualquer um tem a mesma estimativa do valor esperado (retorno esperado), varincia e co-varincia dos retornos. 4. Todos os activos so perfeitamente divisveis e perfeitamente lquidos, e no h custo da sua transaco. 5. No h impostos. 6. Os investidores assumem que a compra e venda no afectaro os preos das aces, isto , o preo um dado do mercado a ser assumido por cada investidor. 7. A quantidade de todos os activos dada e fixa.

Em suma: Tudo se passar como no passado Os pressupostos deste Modelo tornam-se extremamente tericos sem qualquer utilidade prtica. A sua validade possvel com textos empricos.

4.8.5.1 - Averso ao Risco (Equao de Equilbrio) = Curva de Indiferena do Mercado (Security Market Line (SML)) Mostra o comportamento dos investidores mediante a combinao do risco e a taxa de retorno. , pois a funo do dilema Risco Retorno: a media que o risco aumenta so exigidos maior retornos sobre o investimento para compensar o risco adicional Sobre o Modelo CAPM, o risco de um activo medido em funo do seu beta (). E, como tal, considerado risco relevante SML: Ki = KRF + (KM KRF)i

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Ki = taxa de retorno requerido (ou de equilbrio) em i aces. KRF = taxa de retorno livre de risco (ou risco mnimo) KM = taxa de retorno requerida num portflio consistindo em todas as aces, ou porta- flio do mercado. Assim, o prmio de risco de mercado (PRM), ser: RPM = (KM KRF)

i = coeficiente de cada tipo de aco.


Ora, considerando o de cada aco, o prmio de risco em i aces ser:

Rpi = (KM KRF) i

Nestas circunstncias o Prmio de Risco (Rpi) definido: como a diferena entre a taxa de retorno exigida por um activo de risco especfico e a taxa de retorno de um activo sem risco multiplicado por

Seja: KRF = 9%; KM = 13% e i = 0,5

A taxa de retorno de equilbrio (Ki) ser: Ki = 9% + (13% - 9%)0,5 = 11%

142

Actividades

1. Comente a seguinte afirmao: Uma aco mantida como parte de uma carteira geralmente menos arriscada do que a mesma aco mantida isoladamente 2. A MHALA, SARL esta a considerar nas suas projeces trs

possibilidades de investimento para o prximo ano. Cada investimento tem um ano de vida e, os seus retornos dependem do estado de economia no prximo ano. As taxas de retorno estimadas so como se segue: Taxas de retorno se o estado ocorrer Estado da Econ. Recesso Normal Boom Pbde de Ocorrer 0,25 0,50 0,25 10% 14 16 9% 13 18 14% 12 10 A B C

a) Calcule para cada alternativa de investimento: A.1) A taxa de retorno esperada; A.2) A varincia; A.3) O desvio padro; A.4) O coeficiente de variao b) Tendo em conta as taxas de retorno esperadas e o risco, qual a alternativa recomendaria? 3. Suponha que voc possua uma carteira consistindo em 500.000 de MTS em Obrigaes de Tesouro (OT). A) Em que medida a sua carteira arrisca? B) Suponha, agora, que voc tenha uma carteira consistindo em 500.000 MTS em Letras de tesouro de 30 dias. A cada 30 dias suas letras vencem e voc reinveste o capital em uma nova srie

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de letras. Suponha que voc viva da renda do investimento da sua carteira e que deseje manter um padro de vida constante. Sua carteira realmente livre de risco? 4. O mercado e a Aco A tm as seguintes distribuies de probabilidades: Probabilidade Taxa de retorno do mercado 30% 45% 25% 15% 10% 20% Taxa de retorno da Aco A 20% 6% 14%

a) Calcule as taxas de retorno esperadas para o mercado e para a Aco A; b) Calcule os desvios-padro para o mercado e para a Aco A.

144

Autoavaliao

1. Defina os seguintes conceitos: o o o o o o o Risco, Distribuio de Probabilidades Taxa de retorno esperada Desvio Padro Averso ao risco Prmio de risco (RPi); Prmio de risco de mercado (RPM) Capital Asset Pricing Model (CAPM) Coeficiente de correlao (r) Risco de mercado; Risco especfico de empresa; Risco relevante o Coeficiente Beta (B) 2. Uma aplice de Seguro de vida um activo financeiro. Os prmios pagos representam o Custo do Investimento. o o Como calcular o retorno esperado de uma aplice de seguro de vida. Suponha que o proprietrio da aplice de seguro de vida no tem outros Activos Financeiros o nico outro activo da pessoa o <<Capital Humano>> ou seja, a sua capacidade de trabalhar e de ganhar dinheiro.

Auto-avaliao

Qual o coeficiente de correlao entre os retornos da aplice de seguro e os retornos do capital humano do proprietrio da aplice de seguro de vida?
o Assumindo que as taxas de retorno esperada dos prmios de seguro de sejam baixas e por vezes negativas, quer para as seguradoras quer para os segurados, usando o conceito de PORTFOLIO explique porqu as pessoas mesmo assim compram seguros de vida. 3. As aces das empresas A e B tm as seguintes estatsticas histricas:
ANOS ACO A Dividendo Preo Fim do Ano 1983 1984 1.500 15.000 13.750 1.900 ACO B Dividendo Preo Fim do Ano 19.125 17.375

1985 1986 1987 1988

1.750 1.750 2.000 2.250

17.000 14.250 18.000 15.500

2.000 2.100 2.250 2.450

22.875 19.875 24.000 21.000

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a) Calcule a taxa de retorno realizada para cada uma das aces em cada ano. Assuma em seguida que uma pessoa manteve um Portflio consistindo de 50% de A e 50% de B ( O Portflio rebalanceado em cada ano por forma a manter estas percentagens). Qual teria sido a taxa de retorno realizada do Portflio em cada um dos anos de 84 a 88? Qual teriam sido os retornos mdios para cada aco e para o Portflio? b) Calcule o desvio - padro dos retornos para cada uma das aces e para o Portflio. c) Baseando no facto de que o Portfolio tem um risco menor que as aces tomadas individualmente, poder adivinhar se o coeficiente de correlao entre retornos das duas aces est mais prximo de 0.9 ou se 0.9? d) Se juntar mais aces, ao acaso, ao Portflio, qual das afirmaes seguintes a mais verdica em relao ao desvio padro do Portflio (Gp) 1) Gp permanecer constante 2) Gp diminuir at zero, se forem tomadas aces em nmero suficiente 3) Gp diminuir at a vizinhana de 15% 4. Suponha que lhe fazem a seguinte oferta: 1) 100.000 MTs ou 2) Um jogo em se vai atirar uma moeda ao ar: se cair cara recebera 200.000 MTs, se sair coroa no receber nada. a) Qual o valor esperado do jogo? b) Voc escolheria os 100.000 MTs seguros ou o jogo?

146

c) Suponha que de facto voc fica com 100.000 MTs. Voc pode investi-los em obrigaes de tesouro, que lhe proporcionam um retorno de 107.500 MTs no fim de um ano, ou em aces que tm 50% de probabilidade de no valerem nada ou valerem 230.000 MTs ao fim de um ano: 1) Qual o lucro esperado nas aces e nas obrigaes? 2) Qual a taxa de retorno esperada do investimento nas aces? 3) Investiria nas aces ou nas obrigaes? 4) Quanto que dever ser o lucro do investimento nas aces de forma a faze-lo decidir a efectuar esse tipo de investimento?

Resumo
Ao longo desta unidade mostramos como o risco medido em anlise financeira e, aprendemos como o risco afecta as taxas de retorno. Os conceitos chaves cobertos foram:

O risco, definido como a probabilidade de que algum acontecimento indesejvel ocorra.

Os investidores racionais, na sua maioria, preocupam-se mais com o risco de uma carteira do que com os riscos das aces tomadas individualmente, da que detm carteiras de aces.

O retorno esperado sobre um investimento o valor mdio da sua distribuio de probabilidades de retornos possveis.

Quanto maior a probabilidade de que o retorno real esteja bem abaixo do retorno esperado, maior o risco associado propriedade de um activo.

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O investidor mdio avesso ao risco, o que significa que ele deve ser compensado por deter ttulos de risco; portanto, os ttulos com maior grau de risco devem ter retornos esperados mais altos do que os ttulos com menos riscos.

O risco de uma aco consiste em: (1) risco especfico da empresa, que pode ser eliminado pela diversificao, mais (2) o risco de mercado, ou beta, que no pode ser eliminado pela diversificao.

O risco relevante de um ttulo individual sua contribuio ao factor risco de uma carteira bem diversificada, que o risco de mercado de um ttulo. J que o risco de mercado no pode ser eliminado pela diversificao, os investidores devem ser compensados por isso.

O Coeficiente Beta () de uma aco uma medida do risco do mercado da aco. O beta mede a extenso pela qual os retornos da aco se movem com o mercado.

Uma aco de alto beta mais voltil do que uma aco mdia, enquanto uma aco de baixo beta menos voltil do que uma aco mdia. Uma aco mdia tem = 1,0.

A equao da Linha de Mercado de Ttulos (SML) demonstra as relaes entre o risco de um ttulo e sua taxa de retorno exigida. O retorno exigido para qualquer ttulo i igual taxa livre de risco mais o prmio de risco de mercado vezes o beta do ttulo: Ki = KRF + (KM KRF)i

148

Bibliografia da Unidade
Gitman, Lawrence J. (1988), Principles Of Managerial Finance, Harper & Row, Publishers, New York. Weston, Fred J.; Brigham, Eugene F. (2000), Fundamentos das Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books, So Paulo Brasil

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Unidade Didctica n 5
O CUSTO DE CAPITAL

Introduo Na unidade didctica n 5, anterior, abordamos sobre investimento sob risco, para o que aprendemos como se calculam os retornos e os respectivos taxas, como tambm vimos como se medem os riscos de qualquer investimento. Esta Unidade Didctica divide-se em trs seces. A primeira discute a definio e implicaes do custo de capital da empresa. A segunda apresenta os vrios componentes do custo de capital. a) Dos emprstimos b) Das aces preferenciais c) Das aces ordinrias d) Dos lucros retidos A terceira descreve como o custo total de capital de empresa determinado. Trata-se do custo mdio ponderado e do custo marginal de capital.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de:

Caracterizar cada um dos componentes do custo de capital

150

Objectivos

Calcular os custos de uma fonte especfica de capital Avaliar as implicaes na rendibilidade e risco financeiro de uma empresa ao optar por uma fonte especfica do capital Calcular o custo adequado para uma empresa em funo da combinao das diferentes formas de capital Sugerir uma estrutura adequada do capital que permita a minimizao do deste e maximizar o valor da empresa.

Componente de capital Custo da dvida ps-impostos Custo das aces preferenciais Custo dos lucros retidos Palavras Chave Custo das novas aces ordinrias Custo de lanamento no mercado Estrutura -alvo (ptima) de capital Custo mdio ponderado de capital Custo marginal de capital Esquema do custo marginal de capital Ponto crtico (ou de ruptura) Custo da dvida Abordagem do CAPM Abordagem do retorno de dividendos mais a taxa de crescimento Taxa de retorno ajustada do dividendo

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152

5.1 Conceituao do Custo de capital O custo de capital a taxa de retorno que uma empresa precisa obter sobre seus investimentos de forma a manter inalterado o valor de mercado da empresa (o valor da empresa pode ser considerado o valor actual dos lucros esperados da empresa. O custo de capital a taxa qual

Recursos de Aprendizagem

os lucros futuros da empresa so descontados no mercado. A relao entre o custo de capital e o valor de uma empresa ficar claro mais tarde). Assim, a aceitao de projectos com uma taxa de retorno abaixo do custo de capital diminuir o valor da empresa; a aceitao de projectos com uma taxa de retorno acima do custo de capital elevara o valor da empresa. 5.2 Custo de capital Composto ou Global Suponha que o custo de capital de emprstimo de uma empresa especfica seja estimado em 8%, seu custo do capital prprio estimado em 12% e que foi tomada a deciso de financiar os projectos do prximo ano com a utilizao do capital de emprstimos. O argumento que algumas vezes se antecipa que o custo desse projecto ser de 8% uma vez que o capital de emprstimos que ser utilizado para financi-lo. Entretanto, este argumentao contm uma falcia bsica. Financiar um conjunto particular de projectos com capital de emprstimos implica em que a empresa tambm est usando algo acima do seu potencial para obter novos capitais de emprstimos de baixo custo. A medida que ocorrem as expanses nos anos subsequentes, em algum momento a empresa verifica a necessidade de utilizar financiamento adicional em capital prprio ou, ento, o ndice de endividamento tornar -se- excessivamente grande. Exemplo: Uma empresa tem um custo do capital de emprstimo de 8% e o custo do capital prprio de 12%. No 1 ano elas obtm emprstimos acima da sua capacidade de endividamento para financiar projectos que tero uma rendibilidade de 9%. No 2 ano ela tem sua disposio projectos que rendem 11%, bem acima do retorno dos projectos do primeiro ano, mas ela no pode aceitlos porque eles teriam que ser financiados com capital prprio a 12%. Para evitar este problema, a empresa deve ser visualizada como um problema acutal, e, o seu custo de capital deve ser calculado como uma mdia ponderada, ou composta, dos vrios tipos de recursos que ela utiliza: Capital de emprstimo (C. Alheio), Aces Preferenciais e Capital Prprio.

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Ks = Custo das novas emisses de aces ordinrias Ka = MPCC => media ponderada dos custos de capital> Custo Mdio Ponderado de capital (CMPC) => custo Marginal de capital (Mcc)

5.3.1- Custo dos Capitais Alheios (ou da Dvida) 5.3.1.1 Custo do capital alheio antes de imposto (K) Se uma empresa toma emprestado 100.000, MTs/ano a uma taxa de juros de 6%, os investidores que compraram os ttulos recebem, e a empresa deve pag-los, um total de 6.000,00 MTs de juros sobre seu investimento. K = J/M Onde: 6% J = juro M = o principal Ora, neste assumpo de T=0, o custo de juros da empresa de 6.000,00 MTs e o seu custo percentual de c. alheio de 6%. Assim, como uma 1 aproximao, o custo componente do capital da empresa/ano, igual a taxa de retorno dos investimentos, isto , a taxa de juros sobre o preo do c. Alheio. Se uma empresa toma emprestado e investe fundos assim obtidos para obter um retorno justamente igual taxa de juros, ento os lucros disponveis para as aces ordinrios permanecem inalterados, isto , o c. Alheio, no aumenta a rendibilidade das aces ordinrias. logo: 6.000 /100.000 MTs x 100 =

154

preciso, ter presente que esta uma 1 aproximao, esta aproximao mais tarde modificada para considerar a dedutibilidade dos pagamentos dos juros para propsitos de imposto de renda (IRPC). Note tambm que aqui o custo de C.A considerado isoladamente. O impacto do C.A sobre o custo de C.P, tal como os incrementos futuros do capital Alheio tratado quando o custo ponderado de uma combinao de C.P e C.A derivado. Finalmente, os custos de lanamento para emisso de ttulos Onde:
Jt = pagto peridico de juros em (obrigaes) so ligeiramente bastante baixos. De facto a maioria

do C.A colocada directamente com bancos, da obrigao M = valor ao por Cias de seguros, P = no envolvendo custos fundos de penso e semelhantes, preo de lanamento do ttulo de
M-P = ser o prmio ou desconto n = vida esto envolvidos, o custo lanamento. Se os custos de lanamento da obrigao

MTs

de C.A pode ser aproximado pela seguinte equao. Kd = K = [Jt + (M P)/n] (M + P)/2

Esta equao uma aproximao, J que no considera os efeitos compostos. Entretanto, a aproximao bastante restrita; por exemplo, com uma taxa de 5%, prazo de vinte e cinco anos, valor ao por de 1000 MTs com a obrigao vendida a 980 MTs, a formula d K = 5,13 versus 5,15 quando obtido de uma tabela de ttulos (composta) - lembre se do Modelo valorao de obrigaes.

A CIA ABC vende 1.000.000 MTs, tem custos operacionais de 900.000 MTs e nenhum capital de emprstimo (CA). O seu mapa demonstrativo de resultados ser:

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Demonstrao de resultados da ABC MTs Vendas Custos operacionais Lucros 1.000.000,00 900.000,00 100.000,00

Se em seguida, ela toma emprestados 100.000 MTs a uma taxa de juros de 6%, investindo os fundos em activos o que lhe permite elevar as vendas em 7.000,00MTs e os custos operacionais em 1.000,00 MTs. Verificamos que nestas condies os lucros antes de juros elevar-se-o em 6.000,00 MTs, mas os lucros lquidos manter-se-o inalterveis, dado que o C.A s ganha justamente o seu custo componente do capital. Demonstrao de resultados aps uso da C.A (MTS) Vendas Custos operacionais Lucros antes de juros Juros (j) Lucro lquido 1.007.000,00 901.000,00 106.000,00 6.000,00 100.000,00

Note, porm que o custo do capital alheio incide sobre o novo emprstimo e, nunca sobre o antigo (ainda que haja), pois estamos interessados no custo do novo emprstimo, ou no custo marginal de capital de emprstimos. A nossa preocupao primria com o custo de capital utiliz-lo num processo de tomada de deciso a deciso de obter capital para fazer novos investimentos; se a firma tomou dinheiro emprestado a taxas altas ou baixas no passado irrelevante. 5.3.2- Aces Preferenciais As aces preferenciais so um elemento hbrido entre o capitulo alheio e as aces ordinrias. Da mesma forma que a C.A, as aces preferenciais incorporam um compromisso fixo sobre parte da empresa, de forma a fazer pagamentos peridicos e, no

156

caso de liquidao, as exigncias dos accionistas preferenciais tm prioridade sobre os que possuem aces ordinrias. A ausncia de pagamento de dividendos preferenciais no resulta em falncia, contrariamente ao que ocorre no caso de no pagamento de juros s obrigaes. As aces preferenciais so ento de alguma forma mais arriscadas para as empresas do que as aces ordinrias, embora sejam menos arriscadas do que as obrigaes. Justamente o oposto ocorre para os investidores. Para o investidor, a aco preferencial menos arriscada do que a ordinria, mas mais arriscada do que as obrigaes. Dessa forma, se um investidor deseja comprar obrigaes de uma empresa na base de juros de 6% como retorno, pode, tendo em vista a averso ao risco, no desejar comprar aces preferenciais da empresa com uma rendibilidade menor do que 8%. Assumindo que a emisso preferencial uma perpetuidade quem vende uma aco por 100,00 MTs e paga um dividendo anual de 8,00 MTs, a sua rendibilidade assim calculada: Rendibilidade preferencial = dividendo preferencial / preo das aces = DP/Pp x 100 = 8% Por causa dos custos de lanamento, uma empresa receber menos do que o preo corrente demercado no momento da venda das aces preferenciais. Desta forma, Pp, acima, deve ser o preo lquido recebido pela empresa.
Kp = Dp/Ppn

ou

Kp = Dp/Pn

onde: Ppn = Pn = preo lquido de custo de aco referencial. Ilustrao: considere que (para o exemplo acima) a empresa paga aos correctores 4,00 MTs por aco vendida.

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Kp = 8, 00 /100-4) x 100 = 8/96 x 100 = 8,33%.

5.3.3 - Ajuste Fiscal do Custo da Dvida (ou Capital Alheio)

Como vimos, as definies dos custos componentes do capital alheio e das aces preferenciais so incompatveis quando introduzimos os impostos na anlise, j que o pagamento de juros so despesas dedutveis, enquanto os dividendos das aces preferenciais no o so. Exemplo ilustrativo: A CIA ABC pode obter emprstimo de 100.000,00 MTs a uma taxa de juros de 6% ou pode vender 1.000 aces preferenciais com um dividendo de 6,00 MTs ao valor lquido de 100,00 MTs a aco. A taxa de IRPC em vigor de 48%. A sua situao actual de seguinte: MTs Lucros antes de juros e impostos (LAJI) Juros (J) Lucros antes de impostos (LAI) Impostos 48% (IRPC) Dividendos preferenciais Disponvel para dividendos das aces Ordinrias 100.000,0 0 __ 100.000,0 0 48.000,00 __ 52.000,00 A que taxa de retorno deve a companhia investir os resultados do novo financiamento para manter os lucros disponveis aos accionistas ordinrios, sem alterao?

158

Os custos de: CA = 6% Aces preferenciais = 6/100 = 6% Construamos os quadros com reajustamento fiscal, tendo em conta o aumento do capital.

6% Capital alheio LAJI (100.000 x 1,06) Juros (J) LAI Impostos 48% (I) Dividendos preferenciais Disponvel p dividendos das aces Ordinrias 52.000 106.000 6.000 100.000 -48.000 __

6% Ac. Preferenciais 106.000 __ 106.000 -50.000 -6.000

49.120

Ora reparamos que os fundos so investidos para render 6% antes dos impostos, os lucros disponveis aos accionistas ordinrios so constantes se o CA for utilizado, mas declinantes se o financiamento for feito com aces preferenciais. Para manter o lucro lquido de 52.000 MTs (financiando com aces preferenciais) exige-se que os fundos gerados pela venda de aces sejam investidos a uma taxa maior que 6%, assim calculada, 6%/(1T) = 6%/ (1-48%) = 6%/52% 11,538%, antes dos impostos ou 6% aps impostos.

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Vejamos: Ac. (MTs) LAJI (100.000 x 1,11538) Juros (J) Lucro Antes de Impostos (LAI) Impostos 48% (I) Dividendos preferenciais Disponvel para divid. das aces Ordinrias 111.538 __ 111.538 -53.538 -6.000 52.000 Preferenciais

Dado que os accionistas esto mais preocupados com os lucros aps impostos do que com os lucros antes dos impostos, somente o custo de capital aps impostos deve ser utilizado. Ora, o custo de aces preferenciais, j esta sobre uma base aps impostos, como definido, mas um ajustamento simples necessrio para se chegar ao custo de CA aps imposto. Reconhece-se que os pagamentos de juros so dedutivos do imposto de renda (IRPC) quanto maior o pagamento de juros da empresa, menor a sua factura fiscal. Com efeito, o governo paga parte das despesas de juros das empresas. Consequentemente o custo de CA calculado pela seguinte equao: Custo aps imposto do capital alheio (Kd): Kd = K(1-T) Concluso Importante: Sempre que houver lugar ao clculo do custo mdio (ou composto) de capital (Ka = CMPC) dever ser

160

utilizado para o capital alheio o custo aps impostos (Kd) e no antes de impostos (K). Ilustrao: No nosso exemplo o Kd = 6% (1-48%) = 3,12% Se a ali quota fiscal fosse de 50%, o custo do CA aps imposto seria metade da taxa de juros (3%). Devemos notar tambm que a ali quota fiscal zero para uma empresa que no tenha lucros. Consequentemente, para uma empresa sem renda tributvel, o custo de CA no reduzido, isto , na nossa equao (Kd = K(1-T)); T = 0 e, assim o custo ps imposto de CA igual a taxa de juro (K).

5.3.4- Custo dos Lucros Retidos (Kr) (So lucros a reter no presente ano) J vimos que o custos das aces preferenciais est baseado no retorno que e os investidores exigem caso comprem aces preferenciais; o custo da divida est baseada na taxa de juros que os investidores exigem das emisses de ttulos (ou emprstimos bancrios), ajustados ao imposto. O custo do capital prprio obtido dos lucros retidos pode ser definido similarmente: Seja: Kr a taxa de retorno que os accionistas exigem da aco ordinria da empresa. 5.3.4.1 Abordagem DCF (Desconted Cash-flow) Tendo em conta que se uma aco tem uma taxa de crescimento constante, o seu valor de (ou o preo) dado pela formula: Po = D1/(Kr-g)

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Po = preo actual da aco D1 = dividendo esperado no fim do presente ano Kr = taxa de retorno exigida ou necessria g = taxa de crescimento esperado Partindo desta frmula, podemos estimar (obter) a taxa de retorno exigido sobre o capital prprio (ou custo do capital prprio em lucros retidos). Po(Kr-g) = D1 Po Kr Pog = D1 Po Kr = D1 + Pog Po Kr/Po = D1 + Pog/Po Kr = D1 + g Po Esta frmula lembra-mos a taxa de retorno dos ganhos do capital e dos dividendos. Exemplo: A empresa Beta espera um lucro de 2,00 MTs por aco e pagar 1,00 MTs de dividendos no prximo ano. Os lucros, dividendos e preo das aces ordinrias da empresa todas vem crescente cerca de 5% ao ano, e tal taxa de crescimento espera-se que continue indefinidamente. A aco est em equilbrio e vendida actualmente a 20,00 MTss por aco.

O clculo da taxa de retorno das aces (taxa exigida) em equilbrio ser: Kr = (1,00 /20,00)+ 5% = 10%

162

A taxa de crescimento esperado no preo das aces 5%, a qual sobre o preo inicial de 20,00 MTs, deve levar a um aumento de 1,00 MTs no valor das aces, ou seja, para 21,00 MTs = [1 (1,05)]/(10%-5%). O aumento de preo ser atingido (no incluindo as mudanas no nvel geral do preo das aces) caso Beta invista o 1,00 MT de lucros retirados para render 10%. Entretanto, se o 1,00 MT de lucro retido for investido para produzir somente 5%, ento os lucros crescero somente em 0,05 MTs (1,00 x 5%) durante o ano e no os esperados 0,10 MTs =1,00 x 10% por aco. Os novos lucros sero de 2,05 MTs, um crescimento de apenas 2,5%, ao invs dos esperados 2,10 MTs ou 5%. Se os investidores crem que a empresa lucrar apenas 5% sobre os lucros retidos no futuro e atinjam uma taxa de crescimento de 2,5%, eles reavaliaro o valor das aces para baixo de acordo com a seguinte equao: Pc = D1/Kr-g) = 1,00 MTs/(10%-2,5%) = 1/7,5% = 13,33 MTs Note, entretanto, que a Beta sofrer esse declnio de preos somente se ela investir fundos do capital prprio lucros retidos abaixo do seu custo componente de capital. Se a Beta evitar novos investimentos e distribuir todos os seus lucros em dividendos, levar seu crescimento para zero. Entretanto, o preo das aces no cair, porque os investimentos ainda obteriam a taxa de retorno exigido de 10% sobre as aces: Kr = (Di/Po) + g = (2,00/20,00) + 0 = 10% ou Po = 2,00/(10%-0) = 20,00 MTs. Todo o retorno vira na forma de dividendos, mas a taxa real de retorno atingiria os 10% exigidos.

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Concluso: Conforme o ilustrado pelo exemplo anterior; se uma empresa obtm a sua taxa de retorno exigido, Kr, ento, quando ela retiver os lucros e os investir em suas operaes, o preo das aces ordinrias no mudar. Entretanto, caso ele ganhe menos do que Kr, o preo das aces cair e se ela ganhar mais o preo se elevar. 5.3.4.1 Abordagem CAPM Kr = KRF + (KM KRF)i

5.3.5- Custo de Aces Ordinrias ou Capital Prprio Externo (Ks) O custo das novas aces ordinrias, ou capital prprio externo, ks, maior do que o custo dos lucros retidos, Kr, por causa dos custos de colocao envolvidas na venda das novas aces ordinrias.

Que taxa deve ser obtida sobre os fundos levantados pela venda de aces para tornar valiosa tal procedimento? Ou seja, qual o custo das novas aces ordinrias? O custo desejado encontrado aplicando a seguinte frmula:

Ks = D1 + g => aco Po(1-F) lquido

Ks = D1 + g Pn

F = custo percent da venda da Po(1-F)=Pn, receb p/empresa preo

164

Isto , Ks= rendibilidade do dividendo / (1- percentagem de lucro + crescimento) Esta frmula do custo das aces ordinrias derivada das seguintes maneiras: Passo 1 Os velhos accionistas esperam que a empresa pague o fluxo do dividendo, Dt; esse fluxo de renda ser derivado dos activos existentes. Novos investidores, da mesma forma, esperam receber o mesmo fluxo de dividendos, Dt. Para que os novos investidores obtenham este fluxo de dividendos, sem a atrapalhar o fluxo Dt dos antigos accionistas, os novos fundos decorrentes da venda de aces devem ser obtidas a um retorno bastante alto para prover um fluxo de dividendos cujo valor actual ser igual ao preo que a empresa recebe (lembre-se da origem do prmio da emisso):
n Pn = Dt t=1 (1+Ks)t Pn = preo lquido para a empresa Dt = fluxo dividendos p os novos accionistas Ks = custo do novo capital prprio externo

Pn = Po(1-F)

Passo 2 - se o custo do lanamento for expresso como uma percentagem, F, do preo bruto das aces, Po, podemos expressar Pn desta forma: Passo 3 Como o crescimento constante, ento: Pn = Dt/(1+Ks)t ; e pode ser escrito do modo seguinte:

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t=1 Po(1- F)=D1/(Ks-g) Como o nosso objectivo Ks, ento podemos resolver a equao anterior para Ks: Pn(Ks-g)=D1 => PnKs Png = D1 => PnKs = D1 + Png => (pnKs/Pn) = (D1+Png)/pn <=> Ks = (D1/Pn) + g Exemplo: Suponha que o caso do exemplo da empresa Beta, anteriormente visto, fossem aces ordinrias, ento: Ks = D1/[Po(1-F)] + g <=> Ks = 1,00/[20,00(1-10%)] + 5% = 10,55% Os investidores exigem um retorno de 10%, sobre as aces da Beta. Entretanto, pelo facto de existirem custos de lanamento, a Beta deve obter mais que 10%. Assim, se as Beta obtm 10,55% sobre os investimentos financeiros por novas aces ordinrias emitidas, os lucros por aco no caram abaixo dos lucros previamente esperados, seu dividendo esperado pode ser mantido, assim como a taxa de crescimento para os lucros e dividendos. Como consequncia disto o preo por aco manter-se- inaltervel (neste caso o Ks = 10,55%). Nota: Se a taxa de crescimento da empresa zero (0), ento, Ks, calculada pela seguinte equao:1/Po/(1-F) Ks = D , mas Pn=Po(1-F)
Ks , logo = D1/[Po(1-F)] + g

166

5.3.6- Combinao do Capital Alheio e Capital Prprio: Custo Mdio Ponderado ou Composto (CMPC) Custo Marginal de capital

5.3.6.1 Como Medir o Custo Total de capital (CMPC) Agora, depois de determinados os mtodos para calcular o custo de fontes especficas de capital, podem-se apresentar tcnicas para determinar o custo total de capital (Custo mdio ponderado de capital) para o uso na avaliao dos investimentos em perspectiva. O mtodo bsico de determinao de custo total de capital, relevante na avaliao de alternativas de investimento, achar o custo mdio ponderado de capital (CMPC ou MPCC) usando como base os custos histricos ou marginais. Custo Mdio Ponderado de capital O custo mdio ponderado de capital obtido, multiplicando-se o custo de cada tipo de capital pelas propores histricas ou marginais de cada tipo de capital usando e somando-se os resultados assim apurados: MPCC = Ke = Wd.K(1-T) + Wp.Kp + WsKs Os pesos histricos baseiam-se na estrutura de capital existente da empresa, enquanto os pesos marginais consideram as propores efectivas de cada tipo de financiamento que se espera usar no financiamento de um dado projecto. Ns estudaremos, somente, os pesos histricos

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Pesos Histricos O uso de pesos histricos para se calcular o custo mdio ponderado de capital da empresa bastante comum. O uso desses pesos baseia-se na hiptese de que a composio existente de fundos da empresa (isto , sua estrutura de capital) ptima e, consequentemente, deve ser mantida no futuro. Podem-se usar dois tipos de pesos histricos: a) Pesos baseados no valor dos livros (ou constante de balanos) b) Pesos baseados no valor de Mercado a) Pesos de valor de livro Para o uso deste tipo, pressupe-se que o novo financiamento ser levantado usando-se exactamente a mesma proporo de cada tipo de financiamento que a empresa possui actualmente em sua estrutura de capital. b) Pesos baseados no valor de marcado mtodo prefervel ao uso dos pesos baseados no valor de livro, pois os valores de mercado dos ttulos aproximam-se mais da quantia real em MTs a ser recebida de sua venda. Reconhece-se, porm, que a mais difcil calcular os valores de mercado das fontes do capital prprio (isto , aces preferenciais, aces ordinrias e lucros retidos) do que usar os valores do balano patrimonial (de livro). extremamente difcil atribuir um valor de mercado aos lucros retidos da empresa. O custo M. Ponderado de capital, usando-se os pesos baseados no valor de mercado, geralmente maior que o MPCC, usando-se pesos baseados no valor de livro, uma vez que a maioria das aces

168

preferenciais

ordinrias

tm

valores

de

mercado

consideravelmente maiores do que seus valores contabilsticos. J que essas fontes de fundos a longo prazo tm custos especficos mais elevados, o custo total de capital ser tambm maior. Ilustrao dos dois Critrios: A empresa AB tem a seguinte estrutura de capital C. Alheio Aces referenciais Aces ordinrias Os custos dos capitais so: A taxa de juro antes de imposto (K) 11% (sem considerar a flutuao de custo) Custo das aces preferenciais (kp) 10,3% Custo dos lucros retidos (Kr) 14,7% Custo das aces ordinrias (Ks) 12% 30% 10% 60%

A taxa de resposta sobre rendimentos (IRPC) de 40% A empresa pretende aumentar o seu capital em 100.000,00 MTs (assim distribudo conforme a sua estrutura actual: 30.000,00 MTs CA; 10.000,00 MTs aces preferenciais e 60.000,00 MTs aces ordinrias lucro retido ou novas emisses). Assumindo que o aumento do capital prprio e pela reteno de lucros; qual a MPCC? Resoluo: a) Baseando nos valores de lucros MPCC = Wd K(1-T) + Wp Kp + Ws Ks

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MPCC = 0.3 (11%)(1-40%) + 0,1(10,3%) + 0,6(14,7%) = 11,8% b) Baseando no valor de mercado Suponha que os preos de mercado do capital prprio so: Aces preferenciais Aces ordinrias 15.000,00 MTs 120.000,00 MTs Ainda na hiptese de adaptao do lucro retido A MPCC, ser: Wd = 30.000/165.000 = 18,29% Wp = 15.000/165.000 = 9,1% Ws = 120.000/165.000 = 72,7% MPCC = 0,18,2(11%)(1-40%) + 9,1%(10,3%) + 72,7%(14,7) = 12,83%; maior que o baseado nos valores de livro (11,8%).

5.3.7- Alteraes no Custo Mdio Ponderado de capital Os Pontos Crticos dos Diferentes Tipos de Capitais Certamente que no podemos esperar que um aumento ilimitado do novo capital a MPCC permanea constante, pois ao longo do tempo o custo aumenta com os aumentos do capital. Ademais, o aumento do nvel de endividamento desvaloriza os capitais prprios e, consequentemente, provoca a subida nos custos de capitais prprios, pois os accionistas deixam de confiar na empresa, dada a subida do risco financeiro da empresa (estar comprometida com os credores). Por outro lado os lucros a reter so limitados.

170

Ilustrao: Suponhamos que a empresa AB, em vez dos lucros retidos, emite novas aces. Qual ser a mdia ponderada do custo de capital? MPCC = 0,3 (11%) (1-40%) + 0,1(10,3%) + 0,6(16%)5 12,6%. Conclumos que ao optar pelas novas emisses a MPCC = 12,6% > 11,8% (quando o capital prprio coberto pelos lucros retidos) Assim, uma pergunta se levanta: quanto deve aumentar, depois dos lucros retidos (ou acima de lucros retidos) se tiver de emitir novas aces, mantendo a sua estrutura ptima de capital? Ilustrao: Suponhamos que AB, espera um lucro total, por ano, de 20.000.000,00 MTs, dos quais 48% so destinados a dividendos (poy- out- ratio= POR). O resto retido para investimentos (lucros retidos = Taxa de reteno x L.Liq. total); onde; Taxa de reteno = 1- POR) Quando poder obter outras fontes alm das retenes? Isto leva-nos ao ponto crtico Ponto crtico Representa o financiamento total que a empresa poder aceitar se tiver de emitir forosamente novas aces querendo manter a mesma estrutura de capital (representa o capital adicional total dada certa estrutura de capital. 0,6 n = LR = 52%(20.000.000 MTs) 0,6X = 10.400.000 MTs X = 10.400.000,00/0,60 = 17.333.333,33 MTs

Lembre-se que dos dados, anteriores, do problema o custo das aces ordinrias de 16%

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Ento, o ponto crtico dos lucros retidos (LR) = L.Retidos/Prop. C.Prp (Ws) Isto :
6

PCLR = LR/Ws

A empresa pode aumentar o seu capital em 17.333.333,33 MTs, consistindo em 10.400.000,00 MTs de lucros retidos e 6.933.333,33 MTs (17.333.333,33 -10.400.000,00) de aces preferenciais e capitaos alheios, quer dizer, suportados pelas novas retenes de lucros sem alterar a sua estrutura de capital nem o custo de 11,58% (CMPC): Novos C.A suportados p/L. Retidos 30% x 17.333.333= 5.200.000 A. Preferenc. suportadas p/L. Retidos 10% x 17.333.333 = 1.733.333 Lucros Retidos 10.400.000 Total 17.333.333 Representao Grfica do Custo Marginal de capital ou CMPC (CMC=CMPC) O Grfico ou Esquema do custo marginal do Capital (CMC), u grfico que relaciona o custo mdio ponderado (CMPC) de cada MT do capital com o montante total do novo capital levantado. 60% x 17.333.333 =

Com efeito, o ponto crtico de qualquer fonte especfica do capital ser dada por Fi/Fi

172

CMPC 15,0% CMC = CMPC 12,8% 11,8%

17.333

Mil MTs de Novo Capital

Notamos que, aumentando o capital at 17.333.333,33 MTs (ponto crtico) o CMPC de 11,8%, mas aumentando mais do que aquele Ponto crtico, cada MT conter 60% do capital proveniente das novas emisses ao custo de 16% e o CMPC subir de 11,8% para 12,6%.

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1. Por que que o custo de capital adequadamente medido numa base aps o imposto de renda? Qual a consequncia (se houver) disto sobre os componentes especficos de custo? 2. A BSS tem a seguinte estrutura de capital, que ela a considera ptima: Fontes Capitais Alheios Aces Preferenciais Aces Ordinrias % 25 20 55

O Lucro lquido da BSS no presente ano de 700.000 cts; o seu rcio de dividendos de 30%; sua ali quota fiscal 40%. Os investidores esperam que os lucros e dividendos aumentem taxa constante de 9% no futuro. O ltimo dividendo por aco pago pela BSS de 75 cts e, as suas aces so vendidas actualmente a 1.200 cts/aco. A BSS pode obter o novo capital das seguintes maneiras: Fonte de Capital Aces Ordinrias Aces Preferenciais Faixa do novo financiamento 0 a 250.000 cts , F = 10% acima de 250.000 cts, F = 20% 0 A 150.000 cts, F = 100 Dividendo = cts 200 cts Capitais Alheios 0 a 100.000 cts, K= 12% 100.001 a 200.000 cts, K= 14% acima de 200.000 cts, K= 16% . 220 cts = 2.000 cts acima de 150.000 cts, F = Preo Obs.

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Elabore um grfico mostrando o esquema de CMC a) Calcule o MPCC entre cada ponto crtico; b) Elabore um grfico mostrando o esquema de CMC c) Determine os pontos crticos; d) Determine o custo de cada componente da estrutura de capital;

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1. Defina cada um dos termos seguintes: a) Capital b) Custo do Capital c) Media Ponderada do Custo de Capital Auto-avaliao d) Custo da dvida aps impostos e) Custo dos lucros retidos f) Pesos baseados no valor de livro/ baseado no valor de Mercado 2. A empresa X tem a seguinte estrutura de capital que considera ptima: Divida Aces Preferenciais Aces Ordinrias 30% 10% 60%

Esta empresa espera obter no final deste ano 1.725.000cts de lucros lquido; o seu rcio de dividendos e de 30%; a sua taxa de impostos e de 50%; e os investidores esperam que os resultados e dividendos cresam a uma taxa constante de 9% no futuro. A empresa pagou um dividendo relativo a 1994 de 3.000,00Mt/aco e as suas aces vendem-se neste momento a 50cts cada. O retorno das obrigaes de tesouro e de 11%; em mdia uma aco tem uma taxa de retorno de 14%. O Beta da empresa X e de 1,49. Para obter novos capitais a empresa tem as seguintes possibilidades: Aces ordinrias teriam um custo de emisso de 10% Aces Preferenciais - novas aces preferenciais poderiam ser vendidas ao pblico por um preo de 100cts por aco com um dividendo de 11.000,00MT. Os custos de emisso seriam de 5cts por aco. Dvida pode ser contrada a uma taxa de juro de 12%.

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As aces ordinrias da empresa, em nmero de 140.000, vendem-se presentemente ao preo de 5cts por aco, e o dividendo esperado para o presente ano e de 50% do lucro por aco do ano. Os investidores esperam que as tendncias do passado continuem, portanto g pode ser baseado na taxa histrica. A taxa de juro actual para novos investimentos e de 8%. A taxa de impostos e de 40%. A estrutura de capital da empresa considerada ptima e a seguinte: Divida Capital Prprio 700.000 cts a) Calcule custos aps impostos da nova divida e de capital prprio, assumindo que o novo capital prprio provm s de lucros retidos. Calcule o custo do capital assumindo crescimento constante. b) Determine A MPCC assumindo que so vendidas aces ordinrias. c) Quanto pode ser despendido em novos investimentos antes que se recorra a emisso de aces? d) Qual e a MPCC para alm do ponto critico de lucros retidos se as aces vendidas ao publico por 5 cts do uma receita liquida efectiva de 4.500,00MT? 4. A CIA x tem a seguinte procura de dinheiro: Exigvel Aces Preferenciais 25% 15% 300.000 cts

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Fundos Prprios

60%

A CIA espera lucros lquidos de 34.285,72 MT e tem estabelecido um rcio de dividendos de 30%. Sofre impostos de 40%. Tem uma taxa esperada constante de crescimento de dividendos de 9% . Ela pagou 3,60 MT de dividendos por aco no ano passado e, o preo da aco e correntemente de 60,00 MT. A CIA pode obter um novo capital nas seguintes condies: 1) Fundo Prprio: Novas aces tem um custo de emisso de: 10%----------------X<= 12.000,00 MT 20%----------------x> 12.000,00 MT Novas aces preferenciais - ao preo de 100,00 MT pagando 11,00 MT de dividendos, contudo o custo de emisso de: 5,00 MT----------------X<= 7.500,00 MT 10,00 MT----------------x> 7.500,00 MT 2) Exigvel Ate 5.000,00 MT-------------------------------- i= 12% 5.000,00 MT < x <= 10.000,00 MT ------ i= 14% x> 10.000,00 MT------ i= 16%

Oportunidade de Investimento:

Projecto Custo IRR A B C D

C.Flow Liq/ano 7 anos 5 anos 8 anos

Vida do Proj. 12% 17,4% 14,2% 13.7%

10.000,00 MT 2.191,20 MT 10.000,00 MT 3.154,42 MT 10.000,00 MT 2.170,18 MT

10.000,00 MT 3.784,48 MT 10 anos

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a) Achar os pontos crticos b) Determinar o custo de cada componente do Capital c) Calcular o Custo mdio ponderado em cada intervalo dos pontos crticos d) Que projecto devera ser aceite?

Resumo Mostramos nesta unidade didctica como que o custo relevante de capital a ser utilizado no processo de elaborao do oramento de capital determinado. Com efeito, os conceitos chaves cobertos so os seguintes: O custo de capital a ser utilizado (custo relevante) nas decises sobre o oramento de capital a mdia ponderada dos vrios tipos de capital que a empresa pode adoptar: capital alheio; aces preferenciais; lucros retidos e aces ordinrias. O custo do capital alheio (ou de emprstimo) a ser considerado na anlise e clculo de custo de capital da empresa, a taxa de juro nominal (K) deduzido da taxa do imposto (T) sobre os lucros (IRPC), Kd, e, calculado de seguinte modo: Kd = K(1-T). O custo das aces preferenciais (Kp) calculado pelo quociente entre o dividendo preferencial (Dp) pelo preo lquido da emisso (Pn = Pp-F): Kp = Dp/Pn

180

O custo dos lucros retidos (Kr), a taxa de retorno exigida pelos accionistas sobre as aces ordinrias da empresa. E, pode ser calculado segundo dois modelos: (1) CAPMe (2) Fluxos de Caixa Descontados (FCD, o abreviatura em ingls DCF) O emprego do modelo CAPM exige: (1) que estimemos o beta da empresa; (2) multipliquemos essa beta pelo prmio de risco do mercado, para determinarmos o prmio de risco especfico da empresa; e (3) acrescentemos o prmio de risco especfico da empresa taxa de juros livre de riscos para obtermos o custo dos lucros retidos da empresa: Kr = KRF + (KM KRF) i O emprego do modelo FDC exige o conhecimento do preo da aco (Po); o valor do dividendo no final do ano em curso (D1) e a taxa de crescimento dos lucros e dividendos (g): Kr = (D1/Po) + g

O custa de novas aces ordinrias (Ks), que mais elevado que o dos lucros retidos, por causa das despesas de lanamento das aces no mercado para a sua venda (F), calcula-se: Ks = D1/[Po (1-F)] + g

Uma empresa tem uma estrutura ptima de capital, definida como a combinao de capitais alheios, aces preferenciais e aces ordinrias (lucros retidos), que lhe permite minimizar o seu custo mdio ponderado de capital (CMPC): CMPC = Wd.K(1-T) + Wp.Kp + Ws.(Ks ou Kr)

O Ponto crtico ocorrer no esquema do CMC sempre que o custo de um dos componentes de capital aumenta.

O Custo marginal do capital (CMC), definido como sendo o custo do ltimo MT do novo capital que a empresa capta

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e, aumenta medida que a empresa capta mais e mais capital durante determinado perodo.

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Bibliografia da Unidade Weston, Fred J.; Brigham, Eugene F. (2000), Fundamentos das Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books, So Paulo - Brasil

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Unidade Didtica n 6
PLANEAMENTO E CONTROLE FINANCEIRO A PREVISO FINANCEIRA
Introduo
Na unidade didctica n 1 ao caracterizar as tarefas da gesto financeira, estabelecemos que para a sua consecuo uma das actividades do gestor financeira consistia na previso e planeamento financeiro. Esta unidade aprofunda os conceitos, contedos e as aces de um processo de planeamento, em geral, e do planeamento financeiro em particular. indiscutvel que vivemos uma poca onde os negcios esto cada vez mais competitivos, e a rendibilidade das empresas est cada vez mais dependente da inovao e criatividade; das eficcias e eficincia operacional. Sem dvida que uma situao que leva as empresas a produzir o que cliente pretende, no impor um produto ao cliente. A perspectiva de cada vez maior valor acrescentado para o cliente atravs dos produtos e servios que lhe so oferecidos pelas empresas, isto , a percepo do valor do produto, ou servio, pelo cliente, tende a ser maior que o preo que paga para a sua obteno. Assim, para que as empresas consigam um bom, ou melhor, posicionamento no mercado necessitam de planear as suas actividades procurando antecipar-se dos acontecimentos futuros que possam afectar negativamente o alcance dos seus objectivos. Como dizem, os que tratam do planeamento financeiro: O planeamento financeiro necessrio porque as decises de investimento e de financiamento so interdependentes e no devem ser tomadas

184

isoladamente. Em outras palavras, o todo pode ser maior ou menor do que a soma das partes. Analisaremos nesta unidade didctica: conceitos sobre o planeamento e controle financeiro; os propsitos e tipos de planeamento; o processo de planeamento financeiro e alguns modelos de planeamento financeiro.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de: Definir, precisamente, o planeamento na empresa Diferenciar entre o planeamento, previso, predio, resoluo de problemas e o plano. Caracterizar os diferentes tipos de planeamento e os nveis de Objectivos responsabilidade Utilizar o conhecimento sobre a relao existente entre o volume de vendas e a rendibilidade sob diferentes condies operacionais para estabelecer um plano operacional de qualquer empresa. Utilizar o modelo de Ponto Crtico, para estimar a capacidade a instalar numa empresa, ou a utilizar em funo do objectivo de vendas definido. Preparar as projeces financeiras com base nos modelos a ser estudados, especialmente o baseado no percentual das vendas (ou dito, mtodo do balano patrimonial projectado). Construir as demonstraes financeiras previsionais (balano, mapa de resultados e dos fluxos de caixa). Apurar as necessidades financeiras com base nas projeces efectuadas e, determinar a forma de as financiar obedecendo a uma certa estrutura de capital. Calcular os custos de capital das fontes utilizadas para financiar as necessidades adicionais de capital.

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Planeamento Planeamento financeiro Planeamento estratgico Planeamento tctico Palavras Chave Planeamento operacional Oramento Projeco Previso Resoluo de problemas Plano Fundos adicionais necessrios Mtodo do balano projectado Mtodos de regresso Fundos gerados espontaneamente Financiamentos de ajuste Controle financeiro Anlise do ponto crtico Projeco de vendas Predio Resoluo de Problemas Regresso Simples Regresso mltipla

186

6.1 Conceituao de planeamento

O plano financeiro uma actividade de gesto desenvolvido atravs de modelos estratgico global e planos operacionais das empresas De acordo com Steiner ( 1969:12 )- citado pelo Djalma de Pinto Recursos de Aprendizagem Rebouas de Oliveira ( 1989:20 ) a conceptualizao de planeamento atende cinco dimenses de planeamento: 1 Assunto abordo pode consistir na produo, pesquisa, novos produtos, finanas, marketing, instalaes, recursos humanos, etc. 2 Elementos do planeamento estes meios podem ser propsitos, objectivos, estratgias, polticas, programas, oramentos, normas e procedimentos, entre outros. 3 Tempo de planeamento este pode ser de mdio, longo e curto prazo. 4 Unidade Organizacionais onde o julgamento elaborado neste caso pode-se ter planeamento corporativo, subsidirias, de grupos funcionais, de divises, de departamentos, de produtos, etc. 5 Caractersticas do planeamento que podem ser representados por complexidade ou simplicidade, qualidade ou quantidade, estratgico ou tctico, confidencial ou pblico, formal ou informal, econmico ou caro. Os aspectos das dimenses no so mutuamente exclusivos e nem apresentam linhas demarcadas claras. Assim, as cinco dimenses permitem contextualizar o planeamento. O planeamento, um processo desenvolvido para o alcance de uma situao desejada de um modo mais eficiente e efectivo, com a melhor concentrao de esforos e recursos pela empresa. Sinnimo de oramento

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Por seu turno Myers define o planeamento Financeiro como um processo de:

1. 2.

Anlise

de

opes

financeiras

de

financiamento

de

investimento de que a empresa dispe; Projeco das implicaes futuras das decises presentes, de modo a evitar surpresas e a compreender a ligao entre as decises presentes e futuras;

3. 4.

Deciso sobre quais as alternativas a seguir (estas decises esto incorporadas no plano financeiro final) Avaliao do desempenho posterior em funo dos objectivos fixados no plano financeiro.

As semelhanas entre o processo de planeamento acima descrito e o de oramentao fazem com que os dois conceitos sejam utilizados como

6.2 O Planeamento Financeiro como uma Actividade Conjunta de Enquadramento Geral7


6.2.1- Como uma Actividade Conjunta O planeamento no deve ser nunca do dominou exclusivo dos responsveis respectivos. A no ser que a gesto esteja profundamente envolvida no processo, o resultado final no lhe merecer muita confiana. Acresce que os planos financeiros devem estar interligados aos planos de actividade da empresa. Uma srie de previses financeiras ter um reduzido valor operacional se a gesto no tiver, equacionando as decises de produo e de marketing necessrias a realizao daquelas previses.

Brealy e Myers, 1998:208/9

188

6.2.2 -Como uma Actividade de Enquadramento Geral

de enquadramento geral no sentido de que os seus responsveis tentam analisar o investimento conjunto de cada tipo de actividade e evitam verse submergidos em detalhes. Um grande nmero de proposta de pequenos investimentos so consolidados e, de facto, tratados como um simples projecto. Exemplo: no arranque do processo de planeamento os responsveis da empresa podero exigir a cada diviso que apresente trs planos de actividades alternativos que cubram os prximos 5 anos: 1. Um plano de crescimento agressivo exigindo fortes investimentos e novos produtos, aumento da quota nos mercados actuais ou entrada em novos mercados. 2. Um plano de crescimento normal, no qual a diviso cresce taxa do respectivo mercado, mas no de uma forma significativa custa dos seu concorrentes. 3. Um plano de reduo de custos e de especializao, visando minimizar os gastos de investimentos o que poder levar gradual liquidao da diviso. 4. Um plano de desinvestimento, a venda ou liquidao da diviso (opo que depende dos responsveis pelo planeamento, a sua apresentao) cada uma destas alternativas associada uma srie de fluxos tesouraria previsionais. Estas alternativas podem ser analisadas como quatro projectos que se excluem mutuamente entre si.

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6.2.3 - O Planeamento versus Previso, Projeco, Predio, Resoluo de problemas ou Plano

O planeamento no deve ser confundido com previso, projeco, predio, resoluo de problemas ou plano, dado que: Previso corresponde ao esforo para verificar quais sero os eventos que podero ocorrer com base no registo de uma sria probabilidade. Projeco corresponde a situao em que o futuro tende a ser igual ao passado, em sua estrutura bsica Predio situao em que futuro tende a ser diferente do passado, mas a empresa no tem nenhum controle sobre o seu processo e desenvolvimento Resoluo de problemas corresponde a aspectos imediatos que procuram to-somente a correco de certas descontinuidades e desajustes entre a empresa e as foras externas que lhe sejam potencialmente relevantes Plano corresponde a um documento formal que se constitui na consolidao das informaes e actividades desenvolvidas no processo de planeamento; o limite da formalizao do planeamento; uma viso esttica do planeamento; uma deciso em que a relao custo benefcio deve ser observada. Ademais, o planeamento estratgico corresponde ao estabelecimento de um conjunto de providncias a serem tomadas pelo administrador para a situao em que o futuro tende a ser diferente do passado; entretanto, a empresas tem condies e meios de agir sobre as variveis e factores de modo que possa exercer alguma influncia; o planeamento ainda um processo contnuo, um exerccio mental que executado pela empresa independentemente da vontade especfica do administrador.

6.2.4 - O Propsito do Planeamento

190

o desenvolvimento de processos, tcnicas e atitudes administrativas, as quais proporcionam uma situao vivel de avaliar as implicaes futuras de decises presentes em funo dos objectivos empresariais que facilitaro a tomada de decises no futuro, de modo mais rpido, coerente, eficiente e eficaz. Assim, a prtica sistemtica do planeamento tende a reduzir a incerteza envolvida no processo decisrio e, consequentemente, provoca o aumento da probabilidade de alcance dos objectivos e desafios estabelecidos pela empresa.

6.2.5 Tipos de Planeamento

Tendo em conta os grandes nveis hierrquicos, podem-se distinguir trs tipos de planeamento:

a) Planeamento estratgico b) Planeamento tctico c) Planeamento operacional A sua relao gentica aos nveis de deciso pode ser estabelecida na seguinte pirmide organizacional:
Nvel Estratgica Nvel Ttico Nvel operacional Decises Estratgicas Decises Tticas Decises Operacionais Planeamento Estratgico Planeamento Tticos Planeamento Operacional

6.2.5.1 Planeamento Estratgico O Planeamento estratgico um processo gerencial que possibilita ao executivo estabelecer o rumo a ser seguido pela empresa com vista a obter um nvel de optimizao na relao da empresa com o seu ambiente.

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Este planeamento da responsabilidade dos nveis mais altos da empresa e diz respeito tanto a formulao de objectivos quanto a relao dos cursos da aco a serem seguidos para a sua consecuo, levando em conta as condies externas empresa e sua evoluo esperada. Os objectivos por ele prosseguidos so a longo prazo. O documento resultante deste tipo de planeamento tem o nome de Plano Estratgico. 6.2.5.2 Planeamento Tctico O Planeamento tctico, um processo gerencial que tem por objectivo optimizar determinada rea de resultado e no a empresa, num todo. Trabalho com objectivos e desafios estabelecidos no planeamento estratgico. O seu horizonte temporal curto prazo. Este tipo de planeamento desenvolvido a nveis organizacionais inferiores, tendo como principal objectivo a utilizao eficiente dos recursos disponveis para a consecuo de objectivo previamente fixados, segundo uma estratgia pr-determinada. O documento resultante o Plano Tctico. 6.2.5.3 Planeamento Operacional O Planeamento operacional, um processo de formalizao, sobretudo atravs de documentos escritos, das metodologias de desenvolvimento e implantao estabelecidos. Portanto, nesta situao tem-se, basicamente, os planos de aco ou planos operacionais. Os planeamentos operacionais corresponde um conjunto de partes homogneas do planeamento tctico. Cada um dos planeamentos operacionais deve conter com detalhe o seguinte: Os recursos necessrios para o seu desenvolvimento e implantao; Os procedimentos bsicos a serem adoptados;

192

Os produtos ou resultados finais esperados; Os prazos estabelecidos, Os responsveis pela execuo e implantao.

6.2.5.4 O Ciclo dos trs tipos de planeamento


Planeamento estratgico Da empresa Consolidao e interligao Dos recursos anlise e controle de resultados Planeamento ttico da empresa anlise e controle de resultados anlise e controle de resultados planeamentos operacionais das unidades organizacionais

6.2.5.5 Diferenas bsicas entre os Trs Tipos de Planeamento a) Diferena entre o planeamento estratgico e o planeamento tctico

DESCRIMINAO Prazo Amplitude Riscos Actividade Flexibilidade

PLANEAMENTO ESTRATGICO ( PE ) Mais longo Mais ampla Maiores Fins e Meios Menor

PLANEAMENTO TTICO( PT ) Mais curto Mais restrita Menores Meios Maior

O planeamento estratgico em relao ao tctico : a) De prazo mais longo, pois o PE considera um conjunto de PTs e a sua soma deve provocar um perodo maior para a sua concluso; b) De amplitude maior, pois considera a empresa como um todo, enquanto o PT considera apenas uma parte; dela; c) De risco maior, pela sua maior amplitude e maior prazo de execuo em relao ao PT.

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d) Relacionando as actividades fins e meios da empresa enquanto os PTs so mais relacionado s actividades meios (no em sua totalidade) e) De flexibilidade menor, por considerar a empresa como um todo, bem como sua situao e posio em seu ambiente.

b) Diferena entre planeamento tctico (PT) e planeamento operacional (PO) Seguindo o mesmo raciocnio acima: DESCRIMINAO PLANEAMENTO TTICO( PT ) Prazo Amplitude Riscos Actividade Flexibilidade Mais longo Mais ampla Maiores Meios Menor PLANEAMENTO OPERACIONAL (PO) Mais curto Mais restrita Menores Meios Maior

6.3 O Processo de Planeamento

O planeamento pressupe a necessidade de um processo decisrio que ocorrer antes, durante e depois da sua elaborao e implementao na empresa. Este processo de tomada de decises na empresa deve conter, ao mesmo tempo, os componentes individuais e organizacionais, bem como a aco nestes dois nveis pode ser orientada de tal maneira que garanta certa influncia de interesses dos diversos factores alocados no ambiente da empresa. O processo de planear envolve, portanto, um modo de pensar; e um salutar modo de pensar envolve indagaes; e indagaes envolvem questionamento sobre o que ser feito, como, quando, quanto, para quem, por que, por quem e onde ser feito.

194

Assim, o processo de planeamento financeiro global da empresa, conforme o quadrado a seguir, deve iniciar com estabilidade das metas e objectivo da empresa (adaptado do Brigham)

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VISO GLOBAL DO PLAMEAMENTO FINANCEIRO Objectivos ou Metas da empresa Plano estratgico (L.Prazo) Previso de Vendas (L.Prazo) Estratgia do Product Mix Previso de Vendas (c.Prazo)

Polt Produo Or. Produo Or. Matrias Or. Pessoal Or. Capital

Polt Marketing Or. Propaganda Or. Vendas

Polit Pesq Gerencia Geral Or. Pesquisa Or. Do Staff executivo

Polt Finance Or. Produto Or. Filiais Or. regionais

Demonstraes Financeiras Oramentais 1. Fluxo de Caixa 2. Demonstrao de Resultados 3. Balano Previsional

Conforme o quadro a acima: O estabelecimento das metas determina o planeamento estratgico de longo prazo. O planeamento estratgico envolve uma previso de vendas a longo prazo. Por sua vez, a previso de vendas a L.P exige a determinao de tipos e quantidade de produtos que sero fabricados no presente e nos anos futuro do horizonte do planeamento. Esta a estratgia de Produto Mix As previses e oramentos de curto prazo so formulados dentro de caractersticas de um plano de longo prazo. Por exemplo: Pode-se comear com uma previso de vendas cobrindo seis meses ou um ano.

196

A previso de vendas de curto prazo fornece uma base a grande variedade de polticas, indicadas na parte inferior do quadro. Primeiro existem polticas de fabricao cobrindo a escolha dos tipos de equipamento do layout da fbrica e do arranjo da linha de produo. Ademais, a durabilidade dos produtos e seu custo associados sero considerados. Segundo: devem ser formadas diferentes polticas de Marketing. Estas relacionam-se a itens, tais como o desenvolvimento da organizao de vendas da prpria empresa versos do uso de organizaes de vendas externas, o nmero de vendedores e o seu mtodo de remunerao, as formulas, os tipos e as quantidades gastas em propaganda e outros factores. Terceiro: existem as polticas de pesquisa gerencial geral. Estas polticas relacionam-se com relativa nfase pesquisa bsica em vez da pesquisa aplicada s reas de produto enfatizadas por ambos os tipos de pesquisa. Quarto: existem as polticas financeiras, que so a essncia deste captulo; As quatro principais polticas devem ser estabelecidas simultaneamente, j que uma afecta a outra. As polticas de controlo financeiro incluem a organizao e o contedo de vrios tipos de oramentos de controlo financeiro. Estas, por sua vez, incluem um oramento dos produtos individuais para cada actividade significativa da empresa. Ademais, os oramentos so formulados para controlar as operaes em escritrio e filiais. Estes por sua vez, so agrupados e modificados para controlar as operaes regionais. De igual maneira, as polticas estabelecidas aos nveis de fabricao, marketing, pesquisa e gerncia geral, fornecem informaes para uma srie de outros oramentos (de mo-de-obra, materiais gastos gerais fabris, etc.)

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6.4 Modelos de Planeamento Financeiro 1. Mtodo do percentual de vendas 2. Mtodo de regresso Mltiplo 3. Regresso Simples Considerando que a varivel mais importante na determinao de financiamento da empresa o seu volume de vendas em unidades monetrias, veremos 1, o Mtodo do Percentual de vendas, e ser abordada com a dvida ilustrao. O Mtodo de regresso ser sumariamente abordado.

6.4.1 Mtodo do percentual de vendas (o do Balano patrimonial projectado)

A utilizao deste mtodo requer vrios passos: 1 Passo isola-se os itens do mapa de resultados e do balano patrimonial que se espera variem directamente com as vendas um maior nvel de vendas, regra geral, necessita de maior volume de caixa para as transaces, mais contas a receber, um nvel mais alto de existncias e uma capacidade industrial adicional fixa. No Passivo as contas a pagar a curto prazo bem como os aprovisionamentos aumentaro com o aumento das vendas (excepto ttulos). Os lucros retidos aumentaro medida que a companhia for lucrativa e no distribuir 100% dos lucros, embora a percentagem de aumento no seja constante nem igual do aumento de vendas. Porm, nem as aces ordinrias, nem os financiamentos a longo prazo aumentaro espontaneamente com um aumento de volume de vendas, (os custos financeiros de financiamento CFF-, tambm, pois dependem do financiamento). 2 Passo - Fazer uma primeira aproximao dos valores esperados multiplicando os itens que se espera variarem proporcionalmente h

198

vendas, enquanto aqueles itens que no so espontneos s vendas so transcritas. 3 Passo - somar o activo e o passivo obtido pela execuo do passo 2, anterior. Haver um desequilbrio entre a soma do activo e a do passivo, a favor do activo. diferena sero as necessidades financeiras que podero ser financiadas pelos lucros retidos ou, ento, pelas fontes externas (novas emisses ou C. Alheios) Exemplo: Consideremos as seguintes demonstraes financeiras da empresa CEC, referentes ao ano de 1995 (do Brigham, VI ed., pag 925): Mapa de resultados (mil USD) Vendas Lquidas Custos das vendas Gastos de administrao/vendas RAJI Encargos financeiros (CFF ) RAI Pisl (40%) Lucro lquido Dividendo (33%) Lucros a repetir 500 400 52 48 8 40 16 24 8 16 Balano (Mil USD) Activo Caixa Contas a receber Existncias Activo circulante Activo fixo lquido Passivo 10 Contas a pagar 85 Letras a pagar 100 Ant. 195 impostos) 150 Passivo corrente Ttulos hipotecrios Aces ordinrias (cap.) Activo total 345 L. Retidos Passivo total Passivas (inclui 40 10 25 75 150 48 345

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As vendas da companhia esto se desenvolvendo em torno de USD 500 mil ao ano, que a sua capacidade limite;

As suas existncias e as disponibilidades esto na relao directa com as vendas de USD 500,00 mil.

Se as vendas aumentarem em 2009, CEC precisar de aumentar todo o seu activo na mesma proporo.

A margem de lucro, aps imposto, sobre as vendas, de 4.8% e distribui 1/3 aos accionistas.

Espera-se que a taxa de imposto se mantenha em 40%. Se as vendas da CFC, aumentarem para USD 750 mil em 2009, qual ser a performance dos dois instrumentos financeiros da companhia e, qual ser o montante do financiamento externo requerido pela empresa. Resoluo

Tendo em conta os pressupostos e passos do mtodo em anlise faamos as projeces para o ano de 2009: CEC,: Projeces financeiras (mil USD)
Projeces MIL USD Ano Descrio Demonstrao de Resultados 1. Vendas Lquidas 2. Custo das Vendas 3. Gastos Ad. e de Vendas 4. RAJI 5. CFF 500 400 52 48 8 750 600 78 72 8 750 600 78 72 17 Findo 1 Aprox 2009 2 Aprox
8

Esta aproximao j inclui os efeitos do financiamento adicional.

200 6. RAI 7. Previso do IRPC (40%) 8. R. Lquidos 9. Dividendos 10. Lucros a Reter Balano ACTIVO 1. Caixa 2. Contas a Receber 3. Existncias 4. Activo Circulante 5. Activo Fixo Lquido Activo Total PASSIVO 6. Contas a Pagar 7. Letras a Pagar 8. Antecipaes Passivas 9. Passivo Corrente 10. Ttulos Hipotecrios 11. Capital Social 12. L. Retidos Passivo Total Necessid. Financ. Externas (NFE) 40 10 25 75 72 150 48 345 60 10 38 108 72 150 78 408 110 60 19 38 117 142 181 72 512 6 10 85 100 195 150 345 15 128 150 293 225 518 15 128 150 293 225 518 40 16 24 8 16 64 26 38 8 30 55 22 33 9 24

Notas referentes resoluo: a) Nmeros a vermelho, contas cujos valores no aumentam espontaneamente com o aumento dos vendas (reescreve-se na 1 aproximao o seu valor do balano e e do mapa de resultados). b) Os resultados retidos calculam-se de modo seguinte: RAC = RACx + R.a reterx+1 = 48 + 30 = 78 c) NFE = Total activo x+1 Total passivo x+1 = 518 408 = 110 Necessidades de financiamento externo (emprstimo ou emisso de novas aces Ordinrias) No exemplo anterior, a CEC, poderia financiar-se:

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Empestveis s/ttulos a curto prazo Ttulos hipotecrios a combinao dos dois para obter os USD 100 mil Emisso de aces ordinrias. Regra geral a escolha das fontes de financiamento baseia-se na sua estrutura actual de capitais e nos diferentes custos desses capitais, e outras variveis que determinam o custo do dinheiro. Supomos que para CEC, o grau de autonomia at 50%, enquanto o seu valor ptimo de liquidez geral e de 2.5. A utilizao de novos capitais alheios aumentar os CFF. A venda de novas aces ordinrias aumentar os dividendos totais a pagar. O novo financiamento a curto prazo a taxa de 10% enquanto a M.L. prazo de 12%. A CEC tem 10 mil aces de capital social emitido e so actualmente vendidos por USD 25 por aco, em 2008 pagou USD 0.80 ( 8 mil/10 mil ) de dividendo por aco, e os gestores estabeleceram a manuteno desta ali quota. Apresenta os mesmos documentos financeiros tendo em conta o financiamento externo e, elabore o mapa dos fluxos de caixa. Determinao dos diferentes nveis de financiamento Externo: 1. Restries sobre os capitais alheios
Mximo do C.A permitido = (0.5) (total activo) = (0.5) (518) Dbitos totais aps 1 aproximao Passivo corrente 108 Ttulos hipotecrios C.A adicional mximo 2. Restries no P.corrente para manter o rcio Lg (2.5) A. circulante projectado P. Corrente adicional permitido = 2.5 72 -180 79 259

202 293 P. Corrente total passivo P. Corrente aps 1 Aproximao P. corrente Adicional Mximo 3. Capital social necessrio Total de NFE C.A Adicional total permitido Fundos Rpios (A.ord.) necess 110 79 31 2,5 108 9 117

Custos financeiros de financiamento e dividendos adicionais requeridos 1. C.F.F Adicionais Necessrios Juros S/ P. Corrente = 10% 9 = 0.9 9.3 9 2. Dizendo Adicionais Necessrios Novas aces a emitir = 31/25 = 1.240 Dividendos adicionais = 0.80 1240 =0.992 1 Depois destes clculos podemos passar ltima aproximao incluindo o financiamento externo (ver o quadro anterior). A seguir construmos o mapa dos fluxos financeiros Mapa dos fluxos financeiros (mil USD) Fundo gerado pelas operaes L. Liquido + Origens de Fundos Aumento em contas a pagar Aumentos em A. Passivas - Aplicaes de Fundos Aumentos das contas receber Aumento de existncias Fluxo de caixa lq. Das operaes Fluxo de ex investimento AF (43) (50) 20 13 33 Juros S/ C.A.M.L prazo = 12% 70 = 8,4

(27)

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Aumento do A. Fixo Fluxo de Cx p financiamento do activo Aumento em L. Pagar Vendas de obrigaes Vendas de aces ordinrias Pagamentos de dividendos F. Cx. financ. Lquido Aumento (diminuio) dispensvel Disponvel inicial Disponvel final

(75)

9 70 37 (9) 107 5 10 15

6.4.2 Equao Matemtica para o clculo das Necessidades Financeiras Externas (NFE) NFE = (A/V)(V) (E/V)( V) (M.V2)(1-d)

Onde: A/V = activos que variam espontaneamente com as vendas como percentagem das vendas E/V = exigibilidades que variam espontaneamente com as vendas como percentagem das vendas V = variao no valor das vendas V = Valor das vendas do ano base V2 = Valor total das vendas projectadas M = Margem lquida de lucros sobre as vendas d = Percentagem de dividendos distribudos
Aplicao da frmula para o caso da CEC NFE = (345/500)x250 - (65/500)x250 (0,048x750)(1-0,33) = 116 mil USD

6.4.3 Diagrama de Disperso ou Mtodo de Regresso Simples

204

um dos mtodos utilizados como alternativa para anlise da previso financeira.

O diagrama de disperso um grfico de relaes conjuntas cujo ouso requer prtica, mas no necessariamente sofisticao estatstica. Ademais este mtodo e melhor para a previso de longo prazo do que o mtodo do percentual de vendas. Porm, o mtodo do diagrama de disperso tambm usa vendas como ponto de partida.
Como funciona na prtica? Pretendendo-se uma previso de valores de itens do balano, obtm-se, em relao ao passado de um determinado nmero de anos, dados estatsticos desse item desejado. Estabelece-se uma tabela desses

pares de dados; ou mais detalhadamente: 1 Passo para cada conta do balano ou de resultados que se pretende analisar, recolhem-se os valores verificados no passado em referncia aos diversos volumes de custos ou saldos de balanos e, as vendas medias de perodo. 2 Passo os valores recolhidos so apontados em tabelas em que, em relao a cada nvel de custo ou saldo se inscrevem o ano que se esta a analisar e as vendas respectivas. 3 Passos estas sries de valores assim recolhidos so depois apontados um diagrama cartesiano, onde na abcissa se indicam os diferentes volumes de vendas. 4 Passo assinalam-se assim os pontos especficos para cada par de valores e, atravs deles, troa-se uma recta de tendncia, a olho ou mediante o mtodo dos nmeros quadrados.

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5 Passo o ponto de cruzamento entre as perpendiculares traadas a partir do ponto (na abcissa) das vendas para o ano em anlise e aquela linha ou recta traada a olho constitui valor do custo ou do item do balano em anlise.

Ilustrao: Consideremos os dados a baixo sobre as vendas e stocks de 2000 a 2005. pretende-se estimar o nvel de stocks em 2010 (MTs).
Ano Vendas (Mil USD) 2000 2001 2002 2003 2004 2005 x x x 2010 (estimado) 50.000 100.000 150.000 200.000 250.000 300.000 x x x 500.000 22.000 24.000 26.000 28.000 30.000 32.000 stock stock percentual vendas 44 24 17 14 12 11 como de

Estoques 42.000 40.000 ............................................... . 2010 38.000 Linha de melhor 36.000 ajustamento, 34.000 linha de 32.000 . 2005 regresso 30.000 . 2004 28.000 . 2003 26.000 . 2002 24.000 . 2001 22.000 . 2000 20.000 100 200 300 400 500 600 700 Vendas

206

Se o mtodo de percentual de vendas fosse utilizado, algumas dificuldades surgiriam de imediato. Assim, conforme a tabela acima, os estaques como um percentual de vendas desde o ano de 2000 at ao ano de 2005: que relao deve ser utilizada? O valor de 44% para o ano de 2000? o valor de 11% para 2005? Ou alguma mdia de relaes? Se a relao para 2005 foi utilizada, uma previso de USD 55 000 (500.000 x 0,11) para os estaques de 2010 teria sido feita comparada com os USD 40.000 do mtodo de regresso. Vemos, pois que o mtodo de regresso superior no atendimento s exigncias de previso financeira, particularmente para previses a longo prazo. Quando uma empresa tiver em base de estaques ou activos fixos, o ndice do item em relao s vendas declina medida que as vendas aumentam. Em tais casos, o mtodo de percentual de vendas resulta com erros maiores.

6.4.3 Mtodo de Regresso Mltipla

um mtodo mais sofisticado para a previso de um activo. Enquanto na regresso simples iam-se as vendas como sendo uma funo de somente um varivel; na regresso mltipla as vendas so consideradas como dependentes de um nmero maior de variveis. Por exemplo: numa regresso simples podemos estabelecer que vendas so estritamente uma funo do PNB. Com a regresso mltipla podemos estabelecer que as vendas dependem do PNB e de um conjunto de variveis adicionais. No vamos aprofundar este mtodo como, j, se disse no incio.

6.4.4 Mtodo (ou Modelo) Ponto Crtico das Vendas

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Para a anlise e previses econmicas das empresas, politicas de preos de vendas, politicas do nvel de utilizao da capacidade existente, determinao da dimenso ptima, etc., muitas vezes utilizado o critrio do ponto crtico. Este mtodo exige a separao dos custos em fixos e variveis. Chama-se ponto crtico ou ponto morto das vendas ao volume de vendas, em quantidade ou em valor, que necessrio atingir para que a empresa no tenha, nem prejuzos, nem lucros. , pois o volume de vendas em que a margem bruta comercial (M) iguala os custos fixos totais (KF). Se: V = vendas; Cv = custo varivel unitrio; KF = custos fixos totais do perodo e M = margem bruta comercial; m = margem de contribuio; R = resultado, Q = quantidade vendida; Q* = quantidade do ponto crtico; V* = valor do ponto crtico e Pv = Preo de venda. R = PvQ KF + (cv x Q)

Partindo da definio do ponto crtico, podemos transformar a equao acima da seguinte forma: Ponto Crtico => R = 0; ou PvQ = KF + (cv x Q); explicitando, nesta igualdade, as quantidades (Q): Q = KF/(Pv-Cv), isto , Q* = KF/(Pv-Cv) ou

Q* = KF/m

e, m= Pv-Cv O ponto crtico em valor ser (V*): Ou V* = Q* Pv V* = KF/(1- Cv/Pv)

208

Representao Grfica do Ponto Crtico


Vendas e Custos Vendas Lucro Operacional Custos Operc. Totais Perda operacional Ponto Crtico (R=0)

Custos fixos totais (KF) Qunt.Prod e Vendas

6.4.4.1 Margem de Segurana (MS) Definido como excesso das vendas realizadas pela empresa sobre o seu ponto crtico. Uma empresa com margem de segurana tem garantida a gerao de lucro: MS = (V/V* - 1)x100 OU MS = (Q/Q* - 1)x100

6.4.4.2 Clculo de Vendas para o Lucro Futuro Desejado (Vlx) A empresa pode estabelecer, previamente, o seu lucro objectivo. Para o efeito, o volume de vendas necessrio, podemos adoptar a frmula seguinte: Em valor: Vlx = (KF+Lx)/(1- Cv/Pv) , ou Qlx=(KF+Lx)/(Pv-Cv)

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Auto avaliao

1. Critique o modelo de planeamento baseado na percentagem das vendas. 2. Atente s demonstraes financeiras da SJT, Lda em 31/12/06

Auto-avaliao

SJT, Lda Balanco Patrimonial em 31 de Dezembro de 2006 Em Milhares de Contos Caixa 1.800,00 Contas a Pagar Contas a Receber 10.800,00 Ttulos a Pagar Provises 2.520,00 Passivos Circulantes Existncias 12.600,00 Obrigaces Activos circulantes 22.680,00 Acces Ordinrias Activos Imobilizados 21.600,00 Lucros Retidos Total de Activo 44.280,00 Passivo + Cap. Proprio

7.200,00 3.472,00 10.672,00 5.000,00 2.000,00 26.608,00 44.280,00

SJT, Lda Demonstraco de Resultados em 31 de Dezembro de 2006 Em Milhares de Contos Vendas Custos operacionais Lucros antes dos Juros e Impostos Juros Lucros antes dos Impostos Impostos Lucros Lquidos 36.000,00 - 30.783,00 5.217,00 - 1.017,00 4.200,00 - 1.680,00 2.520,00

A empresa paga dividendos na ordem de 40%. a. Se a margem de lucro e o pay out ratio permanecerem, qual a taxa mxima de crescimento nas vendas a empresa poderia atingir sem precisar de recorrer aos financiamentos externos? b. Suponha que a empresa estivesse a operar em plena capacidade em 2006 em relao aos itens do activo excepto os activos imobilizados que estavam sendo usados em 75% da sua capacidade normal. Em que percentagem as vendas de 2007 deveriam aumentar sobre as de 2006 sem haver necessidade de aumentar os activos imobilizados? c. Considere que as vendas cresam em 25%, quais seriam o fundos necessrios adicionais para suportar este aumento se todo o activo e as contas a pagar variar proporcionalmente?

210

d. Suponha que a empresa pretende manter os ndices de liquidez reduzida e a estrutura de capital, de que maneira os fundos adicionais necessrios seriam obtidos? Considere que as obrigaes pagam juros de 10% enquanto as letras a pagar remuneram 4%. Qual so as necessidades aps este ajuste? Faa a nova distribuio
3. A GOANE, Sarl, produz e vende trs tipos de produtos nomeadamente: Tomate (T), Repolho (R) e Pimento (P). A capacidade de produo avaliada em 500.000,00Mtn. Relativamente ao ms findo obteve-se a seguinte informao de actividade (Produo e Venda) Produtos Quant. cv (Mtn) Produo Tomate (T) Repolho (R) Pimento (P) 40.000 Kgs 60.000 Kgs 20.000 Kgs 7,00 5,00 5,50 Ad.Venda 3,00 4,00 2,00 20,00 12,00 10,00 pv

a) Calcule o Ponto Crtico da empresa. b) Qual deve ser a contribuio de cada tipo de produto no ponto crtico (em valor e em quantidade) c) Qual o resultado da empresa d) Se o MIX altera-se do seguinte modo: A percentagem do produto T diminui em 10% aumentando por esta percentagem o produto P e, mantendo-se a do R. d.1. Qual o novo Ponto Crtico d.2. Quais so os resultados d.3. Qual a margem de segurana 4. Qual a importncia do Ponto Crtico na gesto da empresa 5. A WWC fabrica uma linha de relgios para senhoras vendidos em lojas de descontos. Cada relgio vendido por 25,00 MTn; os

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custos fixos so de 140.000,00 MTn para 30.000 relgios; os custos variveis so de 15,00 MTn por relgio. a) Qual o ganho ou perda da empresa com vendas de 8.000 relgios? E de 18.000 relgios? b) Qual o ponto de equilbrio? (faa a determinao analtica e grfica) c) O que acontece ao ponto de equilbrio, se o preo de venda eleva-se para 31,00 MTn? Qual o significado da mudana para o gestor financeiro? d) O que acontece ao ponto de equilbrio, se o preo de venda elevado para 31,00 MTn, mas os custos variveis aumentam para 23,00 MTn por unidade? e) Se a empresa pretender um ganho de 350.000,00 MTn em que medida o pode realizar. Fundamente a sua resposta. f) Calcule em quantidade e em valor a margem de segurana da empresa.

212

Resumo
Analisamos nesta unidade didctica o planeamento em geral e o planeamento financeiro, em particular. O produto de um processo de planeamento financeiro um plano financeiro que detalha a estratgia financeira da empresa e projecta as suas implicaes futuras atravs de balanos, demonstrao de resultados e mapas de fluxos financeiros; ou mapa de origens e aplicaes de fundos. O plano financeiro, alm de estabelecer objectivos financeiros, serve de referncia na avaliao do desempenho subsequente. Os conceitos chaves abrangidos so:

Em geral, a projeco financeira inicia com uma projeco das vendas futuras da empresa em quantidades e em valor.

Os modelos de planeamento financeiro que podem ser seguidos so: (1) mtodos de regresso simples e de regresso mltipla; (2) mtodo do ponto crtico; e (2) do percentual das vendas ou do balano projectado.

O mtodo do percentual das vendas ou do balano projectado ou pr-forma, e o mtodo matemtico so empregues para projectar as necessidades financeiras.

A medida que as vendas de uma empresa aumentam, maior ser a sua necessidade de financiamento adicional. Igualmente, quanto maior o ndice de pagamento de dividendos de uma empresa, maior sua necessidade de recursos adicionais.

Os mtodos de regresso simples e de regresso mltipla podem ser usados para projectar activos financeiros em situaes em que no se espera que os activos cresam mesma taxa de vendas.

O Ponto crtico das vendas, indica o volume de produo e venda sobre o qual o resultado operacional da empresa

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nulo. um modelo que permite empresa definir a sua capacidade de produo, ou o seu nvel de utilizao, estabelecer preos de vendas, estimar vendas para um lucro/objectivo, etc... Todavia, dados os seus pressupostos s tem maior utilidade para o planeamento a curto prazo. O controlo financeiro lida com o processo de ajustamento em feedback, que necessrio para (1 assegurar que os planos esto sendo seguidos e (2) modificar os planos existentes operacional. em resposta a mudanas no ambiente

214

Bibliografia da Unidade
Brealy, Richard A.; Myers, Stewart C. (1998), Princpios de Finanas Empresariais, 5 edio, MCGraw Hill, Portugal Weston, Fred J.; Brigham, Eugene F. (2000), Fundamentos das Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books, So Paulo Brasil

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Unidade Didctica n 7
DECISES FINANCEIRAS DE CURTO PRAZO
Introduo
Na unidade didctica n 1 ao caracterizar as tarefas da gesto financeira, estabelecemos que para a sua consecuo uma das actividades do gestor financeira consistia na gesto do activo e do passivo circulantes Esta unidade aprofunda os conceitos, contedos e as aces no processo gesto do activo e do passivo circulantes, ou de decises financeiras de curto prazo. Como norma as empresas devem procurar manter um equilbrio especfico entre activos e passivos circulantes e entre vendas e cada categoria de activos circulantes em suas operaes. Enquanto esse equilbrio for mantido, os passivos circulantes (exigvel a curto prazo) podem ser pagos em tempo, os fornecedores continuaro a embarcar os produtos e a restabelecer os stocks e estes sero suficientes para atender demanda de vendas. No entanto, se a situao financeira fica fora de equilbrio, os problemas surgem e se multiplicam, e a empresa pode entrar rapidamente em uma espiral declinante que a leva falncia. A nossa experincia em gesto de empresas indica que mais de 50% do tempo do gestor financeiro dedicado gesto do capital circulante e muitas das primeiras incumbncias dos estudantes de gesto no emprego (quando afectos na rea financeira) envolve o capital circulante. Por essa razo, a poltica e gesto do capital circulante constituem um tpico de estudo essencial. A presente Unidade Didctica n 7 proporciona uma viso detalhada sobre a gesto de cada componente do capital circulante. Assim, estudaremos a: (1) Poltica de capital circulante; (2) gesto de caixa e de

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ttulos negociveis; (3) gesto de crdito; e (4) financiamento de curto prazo. Apesar de integrar o capital circulante a gesto de stocks no aqui includo, primeiro por limitao de tempo, segundo por ser matria geralmente abordada tambm em Contabilidade Analtica. Espera-se que voc dedique algum tempo na reviso dos seus conhecimentos sobre a gesto de stocks.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de: Caracterizar os principais conceitos utilizados na gesto de capital circulante Aplicar as tcnicas de gesto eficiente de caixa numa empresa. Determinar a tesouraria necessria na empresa Objectivos Propor alternativas para aplicao de excessos de tesouraria da empresa Propor alternativas para o financiamento do deficit de tesouraria da empresa Sugerir polticas de crdito comercial que adeqem a situao concreta de rendibilidade e financeira da empresa. Sugerir polticas de stocagem quer de matrias e produtos em curso quer de produtos acabados, ou de mercadorias. Sugerir estratgias de negociao de crditos com os fornecedores e entidades financeiras. Elaborar relatrios de gesto do capital circulante da empresa Calcular o activo circulante lquido, ou fundo de maneio, da empresa.

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Capital circulante (de giro) Capital circulante lquido Poltica de capital circulante Ciclo de Caixa Activos circulantes permanentes Palavras Chave Activos circulantes temporrios Saldo de transaces Reciprocidade Saldo preventivo ou precatrio Saldo especula trio Desconto Desconto em dinheiro Desconto bancrio Sincronizao dos fluxos de caixa Compensao de cheque Float de desconto Float de recebimento Float lquido

Plano de caixa postal Transferncias electrnicas de depsito. Sistema de saque a descoberto Ttulos negociveis Risco de inadimplncia Risco de eventos Risco de preo da taxa de juro Risco de inflao

218

Risco de liquidez Reservas de Liquidez Prazo mdio de recebimentos (cobranas) Cronograma de vencimentos Poltica de crdito Padres de crdito Condies de crdito Perodo de crdito Poltica de cobrana Reserva sazonal Conta aberta Nota promissria Saque comercial Saque a prazo Aceite bancrio Contrato condicional de vendas Provises Prorrogao das contas a pagar Crdito comercial gratuito Crdito comercial oneroso Ttulo bancrio Linha de crdito Acordo de crdito rotativo Prime rate Juros simples Juros compostos Emprstimo garantido Papel comercial (comercial paper) Cdigo Comercial Uniforme

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Penhora de receptveis Recurso Factoring Prazo de cobrana das contas a receber Prazo de pagamento das contas a pagar Poltica liberal de investimento de activos circulantes Poltica restritiva de investimento de activos circulantes Abordagem moderada Abordagem agressiva Abordagem conservadora Dbitos automticos em conta Centralizao das contas a pagar Contas de saldo zero Contas de desembolso controlado. Ttulos negociveis Associaes de crdito Exigncias de informao de crdito Juros simples Juros de descontos bancrios Juros compostos. Penhora total do stock Recibo de custdia, Financiamento dos recibos de armazm Contas a receber penhoradas

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(WESTON e BRIGHAM, 2000 : 377-453 e 480 - 518)

Recursos de Aprendizagem

Actividades

Com base em demonstraes financeiras de uma empresa real, a sua escolha, avalie o impacto na tesouraria das polticas de gesto a curto prazo adoptadas.

Auto- avaliao

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Procure resolver o maior nmero de questes e problemas que se apresentam ao longo dos textos anexos esta Unidade Didctica

Auto-avaliao

Resumo
Conforme o manual que vimos, seguindo esta Unidade Didctica abordou sobre os seguintes conceitos chaves:

O capital circulante refere-se aos activos circulantes e o capital de circulante lquido definido como activos circulantes menos passivos circulantes. A poltica de capital circulante refere-se h decises sobre o nvel de activos circulantes e a forma pela qual so financiados.

O prazo de cobrana das contas a receber constitui a extenso mdia de tempo necessrio para converter as dvidas a receber da empresa em caixa, sendo igual ao prazo mdio de recebimentos.

O prazo de pagamento das contas a pagar constitui a extenso mdia de tempo entre a compra de matriasprimas e de mo-de-obra e seu pagamento.

O ciclo de caixa a extenso de tempo entre o pagamento pelas compras e o recebimento de caixa a partir da venda de

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produtos acabados. O ciclo de caixa pode ser calculado como segue:


Prazo de converso do estoque + Prazo de cobrana das cont.a receber Prazo de pagto das contas a pagar =

Ciclo de caixa

Sob uma poltica liberal de investimento de activos circulantes, uma empresa detm quantias relativamente grandes de cada tipo de activo circulante. Sob uma poltica restritiva de investimento de activos circulantes, a empresa mantm quantias mnimas desses itens.

Os activos circulantes permanentes so os activos circulantes que a empresa mantm mesmo nos tempos de inactividade, ao passo que os activos circulantes temporrios constituem os activos circulantes adicionais necessrios nos picos sazonais ou cclicos. Os mtodos utilizados para financiar os activos circulantes permanentes e temporrios constituem a poltica de financiamento de activos circulantes da empresa.

Uma abordagem moderada do financiamento de activos circulantes envolve equiparar, na medida do possvel, os vencimentos de activos e passivos, de forma que os activos circulantes temporrios sejam financiados com dvida no espontnea de curto prazo e os activos circulantes permanentes e os activos imobilizados sejam financiados com dvida de longo prazo ou capital prprio, mais dvida espontnea. Sob uma abordagem agressiva, alguns activos circulantes permanentes e talvez at mesmo alguns activos imobilizados so financiados com capital de curto prazo. Uma abordagem conservadora levaria ao uso de capital de longo prazo para financiar todos os activos permanentes e alguns dos activos circulantes temporrios.

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As vantagens do crdito de curto prazo so: (1) a velocidade com que os emprstimos de curto prazo podem ser obtidos; (2) a maior flexibilidade; e (3) o facto de que as taxas de juros de curto prazo so geralmente mais baixas do que as taxas de longo prazo. A principal desvantagem do crdito de curto prazo o risco extra que o tomador do emprstimo deve superar, porque: (1) o financiador poderia exigir pagamento imediato; e (2) o custo do emprstimo aumentar se as taxas de juros subirem.

O objectivo primrio da gesto de caixa reduzir a quantia de caixa ao mnimo necessrio conduo dos negcios.

O saldo de transaces constitui o caixa necessrio para conduzir as actividades do dia-a-dia do negcio, ao passo que o saldo preventivo uma reserva de caixa mantida para atender s necessidades espordicas e imprevistas. Uma reciprocidade um saldo mnimo em conta corrente que um banco exige como compensao, seja pelos servios fornecidos, seja como parte de um acordo de emprstimo. As empresas tambm mantm saldos especulativos, que lhes permitem aproveitar oportunidades de compra a preos baixos. Note, no entanto, que a capacidade de captao de emprstimos e posies em ttulos negociveis reduzem a necessidade especulativos. tanto de saldos preventivos quanto

A gesto efectiva de caixa abrange a gesto apropriada dos fluxos de entradas e sadas de caixa, o que requer: (1) sincronizao dos fluxos de caixa; (2) uso do float; (3) cobranas aceleradas; (4) determinao de onde e quando os recursos sero necessrios e garantia de que eles estaro disponveis no local certo e na hora certa; e (5) controle dos desembolsos.

224

O float de desembolso o no valor de recursos associados aos cheques emitidos pela empresa, e que ainda esto sendo processados, portanto, no foram deduzidos pelo banco de nossa conta.

O float de cobrana o valor de recursos associado aos cheques emitidos para a nossa empresa que no foram compensados; logo, ainda no esto disponveis para o uso.

O float lquido a diferena entre o float de desembolso e o float de cobrana e tambm igual diferena entre o saldo no talo de cheques de nossa empresa e o saldo nos registos do banco. Quanto maior o float lquido, menor os saldos em caixa que devemos manter, de forma que o float lquido bom.

Duas tcnicas que podem ser usadas para acelerar as cobranas so: (1) caixas postais e (2) dbitos automticos em conta. Da mesma forma, a concentrao bancria consolida o caixa em um pool centralizado que pode ser administrado mais eficientemente do que um grande nmero de contas individuais.

Trs tcnicas para o controle de desembolsos: (1) centralizao das contas a pagar, (2) contas de saldo zero; e (3) contas de desembolso controlado.

A implementao de um sistema de gesto sofisticada de caixa custosa, de forma que todas as medidas de gesto de caixa devem ser avaliadas para garantir que os benefcios ultrapassem os custos.

As empresas podem reduzir seus saldos de caixa detendo ttulos negociveis, que podem ser fcil e rapidamente vendidos por um preo prximo aos valores cotados de mercado. Os ttulos negociveis servem tanto como substituto do caixa quanto como um investimento temporrio de recursos que sero necessrios em futuro

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prximo. A segurana a considerao primordial quando da seleco de ttulos negociveis.

O modelo Baumol empregado para ajudar a determinar o saldo ptimo de caixa. Esse modelo de equilibra o custo de oportunidade de se manter caixa contra os custos de transaces associados com a recomposio da conta corrente, liquidando-se os ttulos negociveis ou contraindo-se emprstimos.

Transferncia ptima de caixa = C* =

2(F)(T)/K

A poltica de crdito de uma empresa consiste em quatro elementos: (1) perodo de crdito: (2) descontos concedidos por pagamentos antecipados; (3) padres de crdito; e (4) poltica de cobrana. As duas primeiras, quando combinadas, so chamadas de condies de crdito.

Duas importantes fontes de informao externa de crdito so as associaes de crdito, que so grupos locais que se renem frequentemente e se correspondem para trocar informaes sobre clientes a crdito, e as exigncias de informao de crdito, que recolhem informaes de crdito e as vendem por uma taxa.

Os factores adicionais que influenciam a poltica de crdito geral de uma empresa so: (1) o lucro potencial e (2) as consideraes legais.

O objectivo base do gestor de crdito de aumentar as vendas lucrativas estendendo o crdito aos bons clientes e, portanto, adicionando valor empresa.

Se uma empresa abranda a sua poltica de crdito, suas vendas devem aumentar. As medidas para abrandar a

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poltica de crdito incluem a extenso do perodo de crdito, o relaxamento dos padres de crdito e da poltica de cobrana e a oferta de descontos vista. Cada uma destas aces, no entanto, aumenta os custos. Uma empresa dever abrandar a sua poltica de crdito apenas se os custos de faze-lo fossem mais do que compensados pelas receitas provenientes de vendas mais altas. O Crdito de curto prazo definido como qualquer exigibilidade originalmente destinada a pagamento dentro de um ano. As quatro fontes principais de crdito a curto prazo so: (1) provises; (2) contas a pagar; (3) emprstimos bancrios; e (4) Comercial Paper. As provises, que so passivos de curto prazo

continuamente renovados, representam um crdito livre e espontneo. As contas a pagar ou crdito comercial constituem a maior categoria da dvida de curto prazo. Esse crdito surge espontaneamente como resultado de compras a crdito. As empresas deveriam empregar todo o crdito comercial gratuito que pudessem obter, mas deveriam utilizar o crdito comercial pago apenas se fosse menos dispendioso do que outras formas de dvida de curto prazo. Os fornecedores podem frequentemente oferecer descontos a clientes que pagam dentro de perodo de desconto declarado. A seguinte equao poder ser usada para calcular o custo percentual aproximado, em base anual, por no optar por descontos:

Custo percentual aproximado =

Percent. de desconto 100 Percent descnt

360 Dias de cred perod de A pagar desconto

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Os emprstimos bancrios constituem uma importante fonte de crdito a curto prazo. Os juros sobre os emprstimos bancrios podem ser cotados como juros simples, juros de descontos bancrios ou juros compostos. A taxa efectiva sobre uma operao de desconto ou de emprstimo a juros compostos sempre supera a taxa nominal cotada.

Quando um emprstimo bancrio aprovado, uma nota promissria assinada. Essa nota especfica: (1) a quantia tomada de emprstimo; (2) a taxa de juros; (3) o cronograma de pagamento; (4) a garantia; e (5) quaisquer outras condies com as quais as partes tenham concordado.

Os bancos, s vezes, requerem que os tomadores mantenham saldos compensatrios, que so compromissos de depsito estabelecidos entre 10% e 20% da quantia do emprstimo. Os saldos compensatrios elevam a taxa efectiva de juros sobre os emprstimos bancrios.

Uma linha de crdito um entendimento entre o banco e o tomador indicando a quantia mxima do crdito que o banco fornecer ao tomador.

Um acordo de crdito relativo uma linha formal de crdito que envolve uma taxa de compromisso.

Um commercial paper uma dvida de curto prazo no garantida que emitido por uma grande empresa e financeiramente vigorosa. Embora o custo de commercial paper seja mais baixo do que o custo dos emprstimos bancrios, os vencimentos do commercial paper so limitados a 270 dias e eles podem ser usados apenas por grandes empresas com classificaes creditcias excepcionalmente fortes.

s vezes, um tomador considera necessrio o emprstimo garantido, caso em que o tomador promete activos como imveis, ttulos, equipamentos, stocks ou contas a receber como garantia do emprstimo.

O financiamento de contas a receber envolve sejam a penhora seja factoring de contas a receber. Sob um entendimento de

228

penhora, o financiador no somente obtm uma reivindicao contra as contas a receber, mas tambm tem direito de recorrer contra o tomador. O factoring envolve a compra de contas a receber pelo financiador, geralmente sem recurso ao tomador. H trs mtodos principais para o financiamento de stocks: (1) Uma penhora total do stock que proporciona ao financiador uma penhora de todos os stocks do tomador; (2) Um recibo de custdia, que reconhece que os produtos esto mantidos sob tutela pelo financiador; (3) o financiamento dos recibos de armazm constitui um entendimento sob o qual o financiador emprega uma terceira parte para exercer controlo sobre o stocks do tomador e para agir como agente do financiador. As contas a receber penhoradas so especialmente sensveis para uma pequena empresa que tem clientes com um passado creditcio melhor do que o dela prpria, j que isso lhe permite aproveitar a fora da sua base de clientes. Para pequenas empresas com recursos administrativos limitados e experincia reduzida na monitorizao e cobrana de contas a crdito, o factoring pode valer mais do que custa. A vantagem comparativa de pequena empresa est em sua capacidade de entregar um produto; a vantagem do factor est em sua capacidade de proporcionar servios financeiros e de crdito.

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GLOSSRIO
Velocidade rapidez com que se podem obter os emprstimos Flexibilidade fceis de lidar com eles Reciprocidade - um saldo mnimo em conta corrente que um banco exige como compensao, seja pelos servios fornecidos, seja como parte de um acordo de emprstimo

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Bibliografia da Unidade
Weston, Fred J.; Brigham, Eugene F. (2000), Fundamentos das Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books, So Paulo Brasil

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Unidade Didctica n 8
DECISES FINANCEIRAS ESTRATGICAS
Introduo
Na unidade didctica n 7 abordamos sobre as decises financeiras operacionais ou de curto prazo. Nesta Unidade Didctica estudaremos os problemas que envolvem as decises financeiras estratgicas, ou de longo prazo. Dedicar-nos-emos principalmente aos problemas financeiros clssicos, excepto o relativo poltica de distribuio de dividendos, sobre a utilizao do financiamento por endividamento versus capitais prprios e outros instrumentos financeiros. Portanto, examinaremos as caractersticas das aces ordinrias e preferenciais, a dos diversos tipos de dvida e veremos como as empresas de facto levantam capital de longo prazo com o recurso a: (1) Aces ordinrias; (2) Dvida de longo prazo; e (3) Financiamento hbrido aces preferenciais e leasing.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de:

Caracterizar

as

diferentes

fontes

estratgicas

para

financiamento de empresa Analisar a estrutura das fontes de financiamento da empresa Objectivos Determinar a eficcia (ou ineficcia) das fontes de financiamento adoptadas pela empresa. Preparar um plano de financiamento de empresas que se

232

adeqem sua estratgica de investimentos. Sugerir uma estratgia adequada para o financiamento da empresa.

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Patrimnio lquido Valor ao par Lucros retidos Capital realizado adicional Valor contvel por aco Palavras Chave Disputa por procurao Tomada de controlo Direito de preempo Aces classificadas Aces de fundadores Reserva de Capacidade de emprstimo Empresa de capital aberto Empresa de capital fechado Mercado de balco Mercado secundrio Mercado primrio Abrir o capital Mercado de oferta pblica inicial Declarao de registo Prospecto Proposta de isca ou preliminar Pblico interno Requerimento de margem Apelo de margem Entendimento dos melhores esforos Entendimento subscrito Custos de lanamento Preo de oferta Investidor marginal Grupo subscritor Subscritor lder

234

Grupo vendedor Registo de prateleira Dvida consolidada ou custeada Emprstimo a prazo Ttulo hipotecrio Dependure Dependure Subordinada Dependure conversvel Warrants Ttulo de juros Ttulo com opes de venda Ttulo indexado Agente fiducirio Convnio restritivo Clusula de resgate Fundo de amortizao Ttulos de cupo zero Ttulos de taxas flutuantes Junk bond Ttulos de grau de investimento Dividendos cumulativos Aces preferenciais de taxas flutuantes Sale-and-leaseback Arrendatria Arrendador Leasing operacional Leasing financeiro Financiamento for a do balano Valor residual Banco de Investimento Prmio de resgate Classificaes

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Custo ps-imposto Aces preferenciais

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(WESTON e BRIGHAM, 2000 : 745-854)

Recursos de Aprendizagem

Actividades
Elabore um quadro com as principais diferenas entre as vrias formas de financiamento estratgico

Auto- avaliao
Procure resolver a maior parte das questes de auto-avaliao constantes dos textos anexos esta unidade didctica

Auto-avaliao

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Resumo
Conforme o manual que vimos, seguindo esta Unidade Didctica abordou sobre os seguintes conceitos chaves:

O patrimnio lquido consiste nas aces ordinrias da empresa, no capital realizado (recursos recebidos alm do valor ao par) e nos lucros retidos.

O valor contvel por aco igual ao patrimnio lquido dividido pelo nmero de aces em circulao. O valor contvel por aco frequentemente diferente de seu valor ao par e de seu valor de mercado.

Os accionistas frequentemente tm direito de comprar quaisquer aces adicionais vendidas pela empresa. Esse direito, chamado de direito de preempo, protege o controlo dos accionistas actuais e impede a diluio do valor de suas aces.

As principais vantagens do financiamento de aces ordinrias so as seguintes: (1) no h obrigao para a realizao de pagamentos fixos; (2) as aces ordinrias nunca vencem; (3) o uso de aces ordinrias aumenta a credibilidade da empresa; (4) as aces podem muitas vezes ser vendidas em termos melhores do que a obteno de emprstimos; e (5) a utilizao de aces ajuda a empresa a manter sua reserva de capacidade de captao de emprstimos.

As principais desvantagens do financiamento de aces ordinrias so as seguintes: (1) elas estendem privilgios de votao aos novos accionistas; (2) os novos accionistas partilham dos lucros da empresa; (3) os custos de financiamento das aces so elevados; (4) a utilizao das

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aces pode elevar o custo de capital da empresa; e (5) os dividendos pagos sobre as aces ordinrias no so dedutveis do imposto de renda. Uma empresa de capital fechado de propriedade de uns poucos indivduos normalmente associados com a administrao da empresa. Uma empresa de capital aberto aquela que possuda por um nmero relativamente grande de indivduos que no esto activamente envolvidos com sua administrao Abrir capital facilita a diversificao do accionista, aumenta a liquidez das aces da empresa, torna mais fcil para a empresa levantar capital e estabelece um valor para a mesma. Entretanto, os custos de divulgao so elevados, os dados operacionais devem ser revelados, acordos em benefcio prprio pela administrao so mais difceis de obter, o preo pode cair para um nvel baixo, se as aces no so negociadas activamente, e a propriedade pblica pode tornar mais difcil para a administrao manter o controlo da empresa. Um banco de investimento auxilia na emisso de ttulos de valores mobilirios, ajudando a empresa a determinar o tamanho da emisso e o tipo de ttulos e valores mobilirios a serem utilizados, ao estabelecer o preo de venda, ao vender a emisso e, em alguns casos, ao manter um psmercado para a aco. As aces de uma pequena empresa vendidas em oferta pblica inicial (POI) muitas vezes aumentam de preo imediatamente depois da emisso, caso em que os amentos mais altos so associados com questes em que as incertezas so maiores.

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Emprstimos a prazo e ttulos9 so contratos de dvida a longo prazo sob os quais um tomador concorda em efectuar uma srie de pagamentos de juros e do principal em datas especficas ao emprestador. Um emprstimo a prazo geralmente vendido a um emprestador (ou a uns poucos deles), ao passo que um ttulo normalmente oferecido ao pblico e vendido a muitos investidores diferentes.

H muitos tipos diferentes de ttulos, incluindo-se: Ttulos hipotecrios, debntures, conversveis, ttulos com Warrants, ttulos de juro, ttulos com opo de venda e ttulos de poder de compra (indexado). O retorno exigido em cada tipo de ttulo determinado pelo factor risco do ttulo.

Um contrato de um ttulo um documento legal que especifica os direitos dos detentores dos ttulos e da empresa emitente. Um depositrio designado para garantir que os termos do contrato sejam implementados.

Uma clusula de resgate proporciona empresa emitente o direito de pagar os ttulos antes do vencimento sob termos especificado, normalmente a um preo mais alto do que valor de vencimento (a diferena um prmio de resgate). Uma empresa normalmente resgata um ttulo e o recapitaliza se as taxas de juros caem substancialmente.

Um fundo de amortizao uma clusula que exige que a empresa pague uma parcela da emisso do ttulo a cada ano. O propsito do fundo de amortizao proporcionar o pagamento ordenado da emisso. Nenhum prmio de resgate pago aos detentores de ttulos resgatados para fins de fundo de amortizao.

Na literatura americana Ttulo sinnimo de Obrigao

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Algumas inovaes recentes no financiamento a longo prazo incluem ttulos se cupo de juros, que no pagam juros anuais, mas so emitidos com desconto; a dvida de taxas flutuantes, cujos pagamentos de juros flutuam com as mudanas no nvel geral das taxas de juros; e os junk bonds, que so instrumentos de alto risco e alto rendimento emitidos pelas empresas que utilizam considervel alavanca financeira.

Os ttulos

recebem

classificaes

que

reflectem a

probabilidade de que fiquem inadimplementos. Quanto mais alta a classificao de um ttulo, mais baixa sua taxa de juros. As decises de financiamento de longo prazo de uma empresa so influenciadas por sua estrutura -alvo de capital, pelo vencimento de seus activos, pelos nveis das taxas de juros actuais e previstos, pela situao financeira actual e prevista, pelas restries em seus contratos de dvida e pela adequao de seus activos para uso como garantia. As aces preferenciais constituem um ttulo hbrido com algumas caractersticas de dvida e algumas de capital prprio. Os capitalistas consideram as aces preferenciais semelhantes dvida, porque tm uma precedncia nos lucros da empresa sobre eles. No entanto, os detentores de ttulos vem as preferenciais como se fossem capital, porque os credores tm um direito anterior sobre a renda e os activos da empresa. As principais vantagens das aces preferenciais para o emitente so: (1) os dividendos preferenciais so limitados e (2) seu no - pagamento no levar a empresa falncia. A principal desvantagem para o emitente que o custo das preferenciais mais alto que o da dvida, porque os pagamentos dos dividendos preferenciais no pode ser deduzidos do imposto sobre lucros.

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Para o investidor, as aces preferenciais oferecem a vantagem de uma renda mais confivel do que as aces ordinrias e, para uma empresa investidora, uma percentagem significativa (variando de cada pas, e, no definido em Moambique) de tais dividendos no so tributveis. As principais desvantagens para o investidor so as seguintes: os retornos so limitados e o investidor no tem direito legal incontestvel a um dividendo.

O leasing um meio de obter o uso de um activo sem adquiri-lo. As trs formas mais importantes de leasing so: (1) sale-and-leaseback, sob o qual uma empresa vende um activo a outra e arrenda o activo de volta por um perodo especificado sob termos especficos; (2) leasing operacional, sob o qual o arrendador mantm e financia o activo; e (3) leasing financeiro, sob o qual o activo plenamente amortizado no decorrer da vida do arrendamento, o arrendador normalmente no fornece a manuteno e o arrendamento no se cancela.

A deciso de arrendar ou adquirir um activo tomada comparando-se os custos de financiamento das duas alternativas e escolhendo-se o mtodo de financiamento com custo mais baixo. Todos os fluxos de caixa deveriam ser descontados ao custo, aps - imposto da dvida porque os fluxos de caixa da anlise de arrendamento so relativamente certos e feitos na base ps - impostos.

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Bibliografia da Unidade
Weston, Fred J.; Brigham, Eugene F. (2000), Fundamentos das Administrao Financeira, 10 edio, MAKRON Books, So Paulo Brasil

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Unidade Didctica n 9
TCNICAS DE AVALIAO DE EMPRESAS
Introduo
Neste Unidade Didctica vamos estudar a problemtica da avaliao de empresas. Importa, porm referir sobre o interesse do tema e as razes porque de interesse incluir no nosso estudo de gesto financeira. A teoria da avaliao de empresas est baseada em vrios tipos de valor das empresas: valor de mercado, valor contvel, valor de rendimento, etc. A pluralidade de valores das empresas no significa que o valor de mercado tenha perdido a sua importncia, seno que alm dele existem outros que devem ser tidos em conta. As aplicaes prticas da teoria de avaliao so bvios, na medida em que a compra e venda, a fuso, as aplicaes de capital e outras aplicaes requerem a avaliao prvia de empresas. Alis, voc no compraria, racionalmente, aces de qualquer empresa sem que saiba se elas esto a crescer, ou no, do seu valor, conforme discutimos na unidade didctica n 1.

Ao completar esta unidade, voc ser capaz de:

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Distinguir e caracterizar os seguintes conceitos - Valor contvel - Valor substancial - Valor de rendimento

Objectivos

- Valor subjectivo - Valor objectivo - Good-will e bad-will

Ligar a avaliao de empresas com a teoria de financiamento pela importncia que para a segunda tem a primeira.

Compreender a variabilidade de valores que tem uma empresa com base no tipo de valor que se pretenda determinar.

Compreender a necessidade de avaliar o good-will para ter um valor significativo das empresas.

Aplicar os mtodos de avaliao adequados para conseguir a informao que necessita na sua vida profissional.

Compreender a dificuldade que, em certos casos, tem a aplicao dos mtodos adequados para conseguir estimar os valores de uma empresa.

Valor contvel Valor substancial Valor de rendimento Valor subjectivo


Palavras Chave

Valor objectivo Good-will e bad-will Absores Fuses Prestamistas Obrigacionistas

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9.1 Conceitos Bsicos na Avaliao de Empresas

A avaliao de empresas tem por finalidade a quantificao em unidades de medida homogneas, dos elementos que formam o patrimnio da empresa, da sua actividade, das suas potencialidades e outros aspectos relevantes. O seu resultado final a estimativa do valor da empresa. No necessrio que haja a necessidade de comprar ou vender, para que a avaliao de uma empresa ocorra. Por outro lado, poder haver diferena Recursos de Aprendizagem O preo o resultado do equilbrio entre a oferta e a procura de um bem, ou servio, no qual intervm consideraes de carcter objectivo e subjectivo levadas acabo pelos vendedores e compradores no decurso de uma negociao. Assim, diante do conceito do preo, compreendemos que o valor existe sem que seja necessria a mudana de propriedade de um bem. O processo de avaliao traduz a valor (unidades monetrias) os componentes objectivos que caracterizam o objecto que se taxa mediante a aplicao dos princpios de avaliao, conforme o esquema seguinte: Componentes Objectivos: Financeiros Tcnicos Humanos Comerciais Outros entre o preo e valor

Por serem vrios os princpios de avaliao a aplicar, e com uma quantificao subjectiva, os valores que se obtm para cada bem so mltiplos.

Assim, a fixao de preos se realiza da seguinte forma:

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Expectativas do Vendedor

Expectativa do Comprador

Valor subjectivo do Vendedor Oferta Mercado Preo

Valor subjectivo do Comprador Procura

As principais caractersticas da funo avaliativa, independentemente do bem a que se aplica, so: A causa da avaliao Deve atender as consideraes locais e temporais Ajudar na tomada de decises relacionadas com o bem que se avalia. A avaliao de um conjunto de elementos no tem que coincidir com a soma da avaliao individual de todos eles considerados de maneira isolada. O avaliador deve destacar os valores sociais e econmicos que imperam e o seu ponto de vista sobre o bem que se avalia. Resumindo, a funo avaliativa no pretende substituir o mecanismo de mercado como instrumento de fixao de preos, seno proporcionar uma orientao ao decisor.

9.2 Aplicaes da Avaliao de Empresas

A estimativa dos valores de uma empresa, ou avaliao, pode efectuar-se por diversas causas, todas elas orientadas busca de informaes que permitam a tomada de decises racionais. Apresentamos a seguir algumas das circunstncias que aconselham uma avaliao de empresas: a) Circunstncias especiais podem diferenciar-se de acordo com as causas que a motivam:

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A.1) Mudanas na estrutura de capital; levando alterao dos direitos dos scios: - Aumentos e redues de capital. - Compra de parte o do conjunto de aces de uma carteira - Cotao na Bolsa da sociedade - Liquidao da empresa Para todas as circunstncias anteriores, conveniente dispor de uma base de referncia que permita fixar o valor que se deve pagar. A.2) Operaes de crescimento externo. Compreende as seguintes situaes: - Absores - Fuses - Compra de participaes em outras empresas - Aplicao parcial de activos de uma empresa noutra. b) Circunstncias ordinrias na vida da empresa. Ao longo da vida da empresa ocorrem factos que obrigam a avaliao da empresa na base da sua necessidade: b.1) Como medida do grau de cumprimento dos objectivos fundamentais da empresa. Recordemos que um dos objectivos fundamentais da empresa o da maximizao da riqueza dos seus accionistas. B.2) Como base para a negociao com terceiros: A negociao com a Administrao para o

cumprimento dos compromissos fiscais - Para obteno de um crdito necessrio conhecer as garantias que a empresa possui. - Para a negociao de um seguro conveniente conhecer qual o valor do elemento sujeito ao risco que se assegura.

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B.3) Como base para certos clculos econmicos: - Clculo do custo de capital - Busca de possveis recursos financeiros - Determinao da rendibilidade do capital investido mediante o rcio Resultados/Capital Investido B.4) Elemento de informao para terceiros. Entre eles se destacam: - Accionistas Credores, prestamistas, obrigacionistas, bancos, investidores, etc.. - O Estado e o Fisco

9.3 Situaes da Empresa Ante uma Avaliao Na hora de iniciar com uma avaliao, o avaliador pode deparar-se com a empresa caracterizada de distintas formas:

a) Empresa em Funcionamento Quando a empresa possui elementos que se podem analisar em funo da sua evoluo e projeco futura. Os seus aspectos diferenciadores so: Capacidade produtiva medida pelo seu volume de

investimentos. - Organizao que pode desenvolver funes operativas e directivas. - Normal desenvolvimento da actividade econmica e nvel de ocupao relacionado com a capacidade de produo - Continuidade ou futuro da actividade econmica durante um nmero suficiente de anos.

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A empresa em funcionamento pode encontrar-se em trs estados distintos: - Em fase de expanso ou crescimento. Sua caracterstica fundamental o volume de negcios ou vendas crescentes. - Em etapa de estabilidade ou de carcter no expansivo. O volume de vendas permanece constante. - Na fase de recesso ou declive. As vendas so decrescentes ou declive. A avaliao de uma empresa em funcionamento similar a avaliao de um investimento caracterizada pelas cobranas e pagamentos que do lugar durante os seus previsveis anos de vida til. Os mtodos ou critrios de avaliao, a valorao, so os utilizados na avaliao de investimentos e, em particular, o valor actual lquido (VAL). b) Empresa em Liquidao Caracterizada pela situao em que a sua actividade econmica no vai continuar, ou j terminou. Entre as causas que motivam a sua liquidao esto a falta de rendibilidade ou a finalizao das concesses administrativas que tornavam possvel a sua actividade. Nesta situao h que ter em conta os valores residuais dos activos da empresa e diminu-los das dvidas pendentes. O resultado final o valor de liquidao. c) Empresa nova ou recem criada caracteriza-se por: - Ausncia de dados histricos que permitam o conhecimento dos resultados passados e a estimativa do futuro. - Inexistncia de uma estrutura organizativa e estilo directivo prprio. - Ausncia de uma poltica definida, por no ter trajectria das variveis econmicas explicativas.

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- Desconhecimento da dimenso econmica ptima para suas disponibilidades Nesta situao a avaliao baseia-se em fluxos de caixa esperados, corrigidos pelas vantagens comparativas e pelas opes dos seus produtos e mercados, uma vez que a informao de que dispe a empresa no permite um estudo dos resultados.

d) Empresa Deficitria Trata-se de empresa criada j h bastante tempo cujos resultados so caracterizados por: - Resultados tendencialmente negativos. - Alternncia de resultados positivos e negativos com clara tendncia de acumulao deficitria. Nesta situao possvel uma anlise das causas, estruturais ou conjunturais, que as motivam e a tomada de decises que permitam chegar solues positivas: reestruturao, liquidao parcial, saneamento financeiro ou uma reduo de capital. Entretanto, existe, neste caso, um fundo de comrcio negativo (bad-will) o valor de organizao negativo que se deve ter em conta. Numa perspectiva, ou contexto de avaliao estas empresas tm um valor (se se consideram as expectativas futuras) inferior ao da liquidao. Por isso deve-se calcular o valor da empresa como se tratasse de um projecto de investimento ou de uma empresa em liquidao. e) Empresa Concessionria ou de Activos Reversveis

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aquela que tem uma durao limitada a explorao de uma actividade industrial ou comercial de alguns produtos, obras ou servios pblicos que no termo da concesso reverter a uma entidade pblica em virtude da concesso administrativa outorgada no seu momento. As suas caractersticas so: - Os activos revertero uma entidade pblica. - Durao limitada da explorao. - A actividade da empresa h-de permitir a reconstituio do valor do capital investido, o que se consegue com o crdito da conta de Ganhos e Perdas ou uma conta de Fundos de Reverso. Nesta caso dever-se- ter em conta a durao limitada dos fluxos de caixa que a empresa vai gerar. O enfoque para a avaliao (valorao) deve considerar a quantia dos fluxos de caixa, sua durao e o valor de liquidao. f) Partes de Empresa A considerao isolada das partes da empresa pode levar a obteno de um conjunto de valores que agregados do lugar a um valor distinto ao que se obtm quando se considera a empresa no seu conjunto. O mtodo dos fluxos de caixa o adequado para esta situao.

9.4 Factores que se Devem Considerar na Avaliao de Empresas

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So vrios os elementos a serem considerados na avaliao de empresa: financeiros, comerciais, humanos, tcnicos, etc. Por outro lado os factores que influem na avaliao da empresa diferenciam-se em factores externos e factores externos.

9.4.1 Factores Externos

Dentro dos factores externos a avaliao pode considerar-se afectada: - Da economia do pas - Do sector a que a empresa pertence - Da economia dos pases relacionados com a empresa a avaliar. A evoluo futura da economia do pas pode afectar positivamente ou negativamente conforme exista dependncia positiva ou negativa com a empresa. Influi tambm no tipo de actualizao a empregar nos mtodos de avaliao uma vez que as alternativas de investimento esto ligadas s perspectivas da economia do pas. A situao econmica do sector pode afectar a sua situao futura. O conhecimento do sector a que a empresa pertence permite fazer comparaes entre a situao da empresa e as do sector tanto quantitativamente como qualitativamente, inferir sobre a composio da concorrncia no futuro, a existncia de produtos substitutos, etc. Para isso aconselhvel realizar uma anlise histrica das vendas, importaes, investimentos e produo do sector. A evoluo futura das economias relacionadas com a empresa intervm na avaliao j que so transferveis as tendncias na

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evoluo econmica de uns pases para outros. O avaliador deve realizar projeces dos pases com os quais tem relaes econmicas e o pas em que est localizada a empresa a avaliar. Devem analisar-se as tendncias das macros magnitudes e da sua futura situao.

9.4.2 Factores Internos

Refere-se a todos aqueles elementos que contribuem para o bem ou mau funcionamento da empresa e, podem agrupar-se da seguinte maneira: - Factores de ordem comercial - Factores de ordem tcnica - Factores de ordem humana - Factores de ordem financeira - Factores de ordem administrativa, jurdica e fiscal a) Nos factores de ordem comercial integram-se todos os que permitem conhece o grau de penetrao no mercado, as possibilidades de expanso, a evoluo futura, etc. Entre eles encontram-se: - Situao da empresa no mercado. - Caractersticas e antiguidade dos produtos - Evoluo previsvel das vendas - Importncia de cada produto sobre o total das vendas - Clientela e polticas comerciais seguidas pela empresa - Grau de proteco contra a concorrncia - Possibilidades de expanso - Possibilidades de diversificao de produtos e mercados - Investimento em publicidade

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Os factores de natureza comercial que incidem no processo de avaliao devero ser isolados, estimados e ponderados. b) Nos factores de ordem tcnica deve conhecer-se a capacidade de produo, o que exige a realizao de um inventrio do imobilizado e a recolha de informao sobre o grau de amortizao, produtividade, grau de especializao de cada um dos bens. Assim, preciso efectuar um estudo da capacidade da empresa necessria para corresponder s vendas projectadas. c) Os factores de ordem humana devem ser analisados de forma objectiva (inventrio de meios) ou de forma subjectiva (qualidade da direco, ambiente em geral, etc). Procura-se ter o conhecimento da eficcia da equipa de direco, do grau de absentismo e do nmero de dias de faltas nos ltimos anos, dos mtodos utilizados para o recrutamento do pessoal, dos sistemas de incentivos, etc. Estes problemas so os mais complexos e os menos abordados ante uma fuso ou absoro. Nos casos de aquisio de empresas dever-se- ter em conta os custos ligados com a reorganizao do factor humano (indemnizaes por despedimento, reformas antecipadas, etc). d) Dos factores de ordem financeira devero ser considerados os seguintes:

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- O lucro e o cash-flow. Sua avaliao e comparao com os lucros e cash-flows obtidos por outras empresas de caractersticas similares no sector. - A estabilidade do lucro e do cash-flow medido atravs da anlise do seu desvio padro ou varincia. - O PER (visto na U.D n1) da empresa a avaliar e a da adquirente. - A poltica de distribuio dos dividendos na empresa. - O equilbrio financeiro a nvel de endividamento. - A evoluo da tesouraria. e) Entre os factores administrativos se diferenciam os relativos a organizao e a mecanizao, grau e a qualidade da mesma. f) Dos factores de ordem jurdica devem considera-se os estatutos sociais, a forma de repartio do capital social, o conhecimento de seus interesses com suas filiais, os contratos contrados pela empresa e as aplices de seguros com que conta. g) No que se refere h factores fiscais devem analisar-se as possveis cargas futuras ou vantagens no caso de existirem perdas. Concluindo: a avaliao de empresas exige: 1. Considerar o contexto em que se vai realizar a avaliao. Isto , eleger o conjunto de hipteses de comportamento da empresa (variveis endgenas) e do mundo econmico que a rodeia. 2. Estimar a corrente dos fluxos de caixa que vai gerar no futuro o bem avaliado.

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3. Reduzir a corrente de fluxos de caixa a um s nmero que expressa o valor actual da mesma.

9.5 Informao Previa Necessria para a Realizao de uma Avaliao de Empresas

Para uma tomada racional de decises, objecto da avaliao de empresas, necessrio dispor de informaes que se pode classificar em: a) Dados histricos (ou passados) - No actualizados (sistema de custo histrico) - Actualizados Pelo ndice Geral de Preos Pelos ndices especficos de preos

b) Dados actuais: Valor de reposio c) Dados futuros: Valor de rendimento futuro De entre eles os mais adequados so os actuais, que so os avaliados para determinar o custo de reproduo da estrutura econmica ou substancial de uma empresa. Dentro deles se destacam:

- Os gastos e receitas que ao longo da sua restante vida til originaro estes investimentos ou suas alternativas. - A estrutura temporal e as regras de actualizao que permitam a comparao entre os diferentes cursos de aco do modelo de decises.

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- Os dados retrospectivos na medida em que as disposies legais concedem vantagens adicionais as que se derivariam da explorao dos investimentos.

9.6 Mtodos de Avaliao de Empresas Na avaliao de empresas diferencia-se duas abordagens: esttica e dinmica A avaliao Esttica caracteriza-se por: Corresponder a uma ptica eminentemente patrimonial Ignorar a empresa como sistema organizado Prescindir da empresa como ente vivo, com uma vida que gera um fluxo de benefcios (lucros) Apoiar-se operacionalmente no balano.

A Avaliao Dinmica caracteriza-se por: Relegar em segundo plano a ptica patrimonial Considerar explicitamente a organizao empresarial Ter em conta a capacidade da empresa para gerar fluxos de lucros ao longo da sua vida Apoiar-se, basicamente, na conta de ganhos e perdas, embora adicionalmente utilize o balano da situao, os planos da empresa, cotizaes bolsistas, conforme o mtodo concreto empregue.

No quadro abaixo apresenta-se uma classificao dos principais mtodos de avaliao de empresas demarcando as duas abordagens mencionadas. Indica-se, tambm. O fundamento de cada deles assim como o valor que determina e que caracteriza o prprio mtodo:

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AVALIAO Esttica FUNDAMENTO Balano da situao Cotizao bolsista Rendibilidade da empresa Rendibilidade da empresa segundo os planos do agente econmico Dinmica Balano da situao e rendibilidade da empresa Valor da empresa (segundo mtodos mistos que agragam componentes de valorao esttica e dinmica em distintos pressupostos) VALOR E MTODO valor Contbil Valor Substancial Valor de Cotizao Valor de rendimento Valor Subjectivo

Nota: por razes acadmicas no vamos aprofundar os mtodos mistos. a) Valor Contvel um dos valores mais relevantes da avaliao esttica. Para o seu clculo necessrio o balano da situao da empresa ou de vrios balanos, se o que interessa conhecer a sua evoluo ao longo do tempo. Os valores contveis (Vc) obtm-se pela diferena entre o activo lquido (AL) e o passivo exigvel (Pe): Vc = AL - Pe Em certas ocasies, se expressa o valor por aco a que se d o nome de valor contvel por aco (Vca). Este calcula-se dividindo o Vc pelo nmero de aces da empresa que esto em circulao (NA):

Vca = Vc/NA

Este tipo de avaliao torna-se fcil se as demonstraes financeiras esto adequadamente auditadas e relevam fielmente a situao patrimonial da empresa. b) Valor Substancial No valor substancial da empresa se distingue entre valor substancial bruto e valor substancial lquido. O substancial bruto se identifica com a avaliao da empresa por peas e se

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calcula por soma dos distintos valores dos activos que formam a explorao empresarial. Se m o nmero de activos e Vi o valor do activo i, o valor substancial bruto (Vsb) ser:
M Vsb = Vi i=1

Note-se que existem activos cujo valor imediato: o dinheiro em caixa ou contas bancrias, os crditos a clientes, etc. Mas outros, como as existncias ou os distintos imobilizados (instalaes, material mvel, edifcios, etc) preciso recorrerem a metodologia de avaliativa. Isto implica que Vi deve reflectir o verdadeiro valor do activo i no momento da avaliao. Quer dizer, dever-se- ter tido em conta as amortizaes, mais-valias ou menos valias, etc. O valor substancial lquido ou simplesmente valor substancial da empresa (Vs) , o valor substancial bruto menos o passivo exigvel no momento de efectuar a avaliao e, ser:
ou Vs = Vsb - Pe

m Vs = Vi - Pe i=1

semelhana do valor contvel, tambm podemos calcular o valor substancial por aco (Vsa):
Vsa = Vs/NA

c) Valor Bolsista O valor bolsista da empresa (VB) o que resulta da multiplicao da cotao da aco da empresa (C) pelo nmero de aces (NA), isto :
VB = C x NA

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Lembre-se que VB depende de C. Ademais, das expectativas empresariais, jogam um papel importante variveis alheias a empresa de tipo poltico ou institucional.

d) Valor de Rendimento Aqui se avalia a empresa em funo da sua rendibilidade. Conforme se defina esta se tm variantes para calcular o valor de rendimento. Assim, estudiosos desta matria estabelecem, num contexto determinstico, duas hipteses de trabalho: 1. Empresas com vida limitada 2.Empresas com vida ilimitada A rendibilidade se mede elaborando expectativas sobre os resultados futuros considerados como fluxos de ganhos (Receitas menos gastos9 ou como fluxos de caixa (recebimentos menos pagamentos). Se Fj a expectativa de fluxos de caixa ou de lucros, conforme a natureza da informao no ano j, o valor de rendimento (Vr) se determina:

1. Empresa com vida limitada


n Vr = Fj + L j=1 (1+ r)j (1+ r)n Onde: n=expectativa da vida para a empresa L=resultado de liquidar a empresa no Final da sua vida (ano n) r = tipo da taxa de actualizao (se

pode estimar como a taxa dos emprstimos a longo prazo corrigida pela taxa de crescimento dos fluxos de caixa)

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2. Empresa com vida ilimitada


Vr = F R

Variantes em caso de empresa com vida ilimitada 2.1 Modelo de crescimento indefinido dos fluxos caixa (lucros): Crescem indefinidamente a uma taxa constante (g)
Vr = F1 r-g

Expresso que nos lembra o Modelo de Gordan, na avaliao de aces

2.2 Modelo Multi peridico10


Vr = B r

Sendo B a expectativa de ganho (benefcio) mdio para os anos vindouros, que se elabora com base em mltiplos critrios: tomando o ganho do exerccio anterior, fazendo a mdia simples de vrios exerccios, ajustando uma recta de tendncia, calculando a mdia ponderada dos ganhos nos cinco ltimos exerccios e outros. No caso da mdia ponderada para os cinco ltimos anos, B calculado da seguinte forma: 5
Bk = (6 j)Bk-j J=1 15

Sendo Bk a expectativa de ganho para o ano k, em funo dos ganhos conhecidos dos cinco ltimos exerccios. Com esta abordagem Bk se corresponde com B deste modelo. e) Valor Subjectivo Com o valor subjectivo se avalia a empresa segundo a rendibilidade que espera obter um determinado indivduo ou pessoa (fsica ou jurdica). Em boa medida pode dizer-se que um valor de rendimento para certo sujeito ou melhor dito

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personalizado. Ao variar o sujeito variam os seus planos sobre a mesma empresa e aparecero tantos valores para a empresa como sujeitos com planos diferentes sobre a mesma abordam a sua avaliao. Se, se trata da empresa E e se consideram dois
indivduos, I e J, com planos diferentes sobre E, se tm dos valores subjectivos de E:

1) O valor de E para I (VIE) e, 2) O valor de E para J (VJE) Se I, fosse o proprietrio de E, VIE depender de E e dos planos que I est desenvolvendo em E. Assim, VIE seria um preo de oferta ou preo mnimo ao qual I estaria disposto a vender E, e se calcularia da seguinte forma:

VIE =
J=1

FjI (r g)j

Donde, FjI, seria a expectativa de fluxo para o ano j segundo os planos de I. O mesmo pode dizer-se de VJE que seria um preo de procura, se J um potencial comprador de E. Seria o valor Subjectivo o preo mximo que J estaria disposto a pagar por E. Calcula-se como o VIE:

VJE =
J=1

FjJ (r g)j

Em ambos os casos (tanto para I como para J) se sups que a vida de E ilimitada, se, se tivesse prescindido de que I e J tivessem investimentos alternativos, trabalha-se com preos constantes e r se considera que a mesma para I ou J. Ao eliminar-se alguma destas

10

Na prtica tendo-se os fluxos de caixa a frmula utilizada Vr = F/r

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hipteses poderiam estabelecer-se mais diferenas entre as frmulas de VIE e VJE. 9.7 Decomposio do Fundo de Comrcio O Fundo de Comrcio pode decompor-se em: a) Fundo Geral. Reflecte a imagem geral da empresa. b) Fundo Comercial. Recolhe a atitude da clientela, superioridade dos produtos, instalaes adequadas, a organizao comercial e o financiamento das vendas, etc. Quando for tudo isto positivo haver Good-Will enquanto se for negativo haver Bad-Will. c) Fundo Industrial. a consequncia das relaes com o pessoal, a estabilidade do emprego, a adequao das instalaes, organizao das compras e produo, adequao do pessoal tcnico, polticas de salrios e incentivos, etc. Se tudo isto positivo haver Good-Will industrial enquanto haver Bad-Will quando for negativo. d) Fundo Financeiro. Recolhe a actitude favorvel dos fornecedores, banqueiros e investidores. Haver Good-Will Financeiro a menos que a actitude dos anteriores citados seja negativa, ai haver Bad- Will. e) Fundo Poltico. Da ideia da imagem acerca dos organismos pblicos, polticos e administrativos. Ser positivo quando a reputao seja boa e haver Bad-Will quando se tenha m reputao. f) Fundo Tcnico. o devido ao emprego de uma determinada tecnologia e uns procedimentos de produo e

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com relao aos mesmos possui uma posio em relao concorrncia.

9.8 Regras a Observar na Avaliao de Empresas

Na hora de efectuar a avaliao de uma empresa devem ter-se com conta as regras seguintes: a) Deve realizar-se uma avaliao global da empresa, contudo possvel realizar uma avaliao de uma parte ou partes da empresa. b) Deve se ter em conta consideraes de futuro c) Devem empregar-se critrios de avaliao claros e precisos. d) Devem avaliar-se as possveis formas de distribuio dos resultados futuros. e) Devem analisar-se vrias contas de resultados de exerccios anteriores f) Devem ter-se em conta as possibilidades de modificao da estrutura empresarial por parte do adquirente. g) Deve considerar-se a manuteno ou no da direco. h) conveniente determinar o valor substancial e sua conservao. i) Deve fazer-se uma avaliao independente dos activos no vinculados explorao, j) Deve fazer-se um exame dos efeitos de sinergia. l) necessrio realizar uma apresentao do relatrio da avaliao.

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9.9 Guio para um Relatrio de Avaliao

Um relatrio de avaliao deve fazer referncia aos conceitos seguintes: Misso recebida pelo avaliador e pessoa que a realiza. Objecto da avaliao Fonte e origem da informao utilizada Especificao dos mtodos empregados e das suas limitaes Condies nas quais se levou acabam a avaliao Pontos de vista do avaliador Apresentao dos dados utilizados Influncia das hipteses manipuladas na avaliao. Simplificaes admitidas pelo avaliador.

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Actividades

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Avaliao de uma empresa do sector de alimentao, bebidas e tabaco Uma empresa do sector de Alimentao que comeou a sua actividade no ano de 20XX com o objectivo de desenvolver um grupo de empresas com variedade de produtos e marcas, com uma potente rede comercial e de distribuio, uma dimenso suficiente e uma slida base de recursos financeiros apresentava no final de um determinado ano o balano que a seguir se indica, expresso em milhes de MTs:
ACTIVO Imobilizado Lquido Existncias Devedores Tesouraria Ajustamentos por periodizao Activo Total PASSIVO Capital social Reservas Subvenes de Capital Exigvel a mdio e longo prazo Exigvel a curto prazo Ajuste por periodizao Resultado do exerccio Passivo Total

5.239 1.369 1.668 884 919 10.079 3.114 2.006 64 1.394 3.257 204 40 10.079

Os lucros nos ltimos 5 anos foram de 40, 37, 36, 42, 38 milhes de MTs. Com base na informao disponvel e tendo em conta as seguintes hipteses, pede-se para determinar todos os tipos de valor possveis. Hipteses de partida: O valor mdio da amortizao acumulada do imobilizado material de 8% O preo de cotao bolsista de cada aco de 2.400 MTs e o seu valor nominal de 1.000 MTs. A taxa de actualizao a considerar de 10%

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Resumo
Nesta Unidade Didctica vimos que a avaliao de empresas necessria quantificao em unidades de medida homogneas dos elementos constituintes do patrimnio de uma empresa. Abrangemos, pois os seguintes conceitos chaves:

Por serem vrios os princpios de avaliao a aplicar, e com uma quantificao subjectiva, so mltiplos os valores que se obtm para cada bem, quer do ponto de vista do vendedor quer do ponto de vista do comprador.

A funo avaliativa no pretende substituir o mecanismo de mercado como instrumentos de fixao de preos, seno proporcionar uma orientao ao decisor.

A avaliao de empresa aconselhvel em duas circunstncias: (1) especiais, e (2) ordinrias na vida da empresa.

Quando o avaliador vai iniciar uma avaliao de empresa, dever ter em conta as distintas formas em que a empresa se pode apresentar tais como: em funcionamento; em liquidao; nova ou recem criada; deficitria; concessionria; ou partes de empresa.

Uma avaliao de empresa deve ter em conta factores externos e factores internos que a influenciam.

Para uma tomada racional de decises deve se dispor, previamente, de informaes que se classificam em: dados histricos; dados actuais e dados futuros.

Os modelos de avaliao classificam-se em estticos e dinmicos.

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O modelo esttico fundamenta-se no balano da situao e proporcionam o valor contvel e o valor substancial.

O modelo dinmico fundamenta-se na cotizao bolsista; rendibilidade da empresa e segundo os planos do agente econmico; e balano da situao e rendibilidade da empresa. Em funo disto podemos obter o valor de cotizao; valor de rendimento; valor subjectivo; e o valor da empresa.

Vimos, ainda as regras que devem ser obedecidas na avaliao de empresa, bem como o guio para elaborao de um relatrio de avaliao de empresa.

GLOSSRIO

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Bibliografia da Unidade
Das Neves, Joo C. (1990), Anlise Financeira, Mtodos e Tcnicas, 4 edio, Texto Editora, Lisboa.