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Em que ponto do ciclo econmico est a economia brasileira?


por Leandro Roque, sexta-feira, 16 de setembro de 2011

As notcias se avolumam. Reduo no ritmo das vendas de imveis (em algumas cidades, j h queda nos preos dos imveis), reduo no ritmo das vendas de material de construo, montadoras com estoques se acumulando, reduo forte no ritmo de contrataes para a indstria, para o comrcio varejista, para a construo civil e at mesmo para o setor de servios. Apenas o setor agrcola apresenta expanso nos empregos, e isso por causa da alta cotao das commodities. Todos esses fenmenos do a entender que o pice da expanso econmica j passou e, a julgar pelos dados macroeconmicos (que veremos mais abaixo), a economia brasileira j est em forte desacelerao, aproximando-se de uma recesso. E a vm as perguntas inevitveis: Quando isso ocorrer? Qual ser a intensidade? J os mais cticos (ou mais governistas) perguntam at mesmo se realmente haver alguma recesso. Antes de abordamos mais especificamente essas perguntas, seria importante apresentar um pequeno, porm completo, resumo da mecnica de um ciclo econmico. Como ele comea, como ele termina e o que acontece nesse nterim. Aps essa explicao, poderemos ento transportar a teoria para a prtica. O incio de um ciclo econmico Quando o Banco Central decide reduzir a taxa bsica de juros da economia (no caso do Brasil, a SELIC), ele cria dinheiro eletronicamente e, com esse dinheiro criado do nada, compra ttulos pblicos que esto em posse do sistema bancrio. O dinheiro eletrnico vai ento para as reservas que os bancos mantm depositadas junto ao Banco Central (os depsitos compulsrios).

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E como isso afeta a SELIC? A taxa SELIC nada mais do que a taxa de juros que os bancos cobram (pagam) entre si no mercado interbancrio para emprestar (tomar emprestado) dinheiro que possuem em suas reservas. Os bancos recorrem a essas operaes interbancrias diariamente, pois, ao final de cada dia, precisam manter um determinado volume de dinheiro em suas reservas. (Esse volume o equivalente a uma determinada porcentagem do total de suas contas-correntes, e determinado pelo Banco Central.) As reservas bancrias, portanto, so fundos que os bancos so obrigados -- tanto por lei quanto por necessidade -- a manter disponveis na forma depsitos vista junto ao Banco Central. Logo, uma reduo na SELIC significa que o Banco Central est injetando dinheiro nas reservas do sistema bancrio a uma velocidade maior do que antes. (Inversamente, um aumento da SELIC significa que o BC est injetando dinheiro nas reservas bancrias a uma taxa menor do que antes). Com mais dinheiro nas reservas, menos bancos se veem na necessidade de pedir dinheiro emprestado no interbancrio (ou do pblico em geral, via CDBs), e mais bancos se veem com reservas acima do nvel estipulado pelo Banco Central. essa mudana nas condies de oferta e demanda de reservas bancrias que altera a taxa de juros no mercado interbancrio. E essa taxa de juros justamente a SELIC. No exemplo acima, a maior disponibilidade de reservas bancrias levou a uma reduo da SELIC. Consequentemente, houve um aumento na capacidade do sistema bancrio de criar contascorrentes adicionais, as quais sero utilizadas para a concesso de emprstimos -- algo que os bancos s podem fazer quando possuem reservas em nvel acima daquele estipulado pelo Banco Central. Consequentemente, os juros que os bancos cobram sobre emprstimos concedidos a pessoas e empresas diminuem. Quando os juros so reduzidos, aqueles projetos de longo prazo que antes eram inviveis tornamse agora -- justamente por causa dos juros mais baixos -- aparentemente viveis. Esses projetos de longo prazo (como empreendimentos imobilirios) so aqueles que demandam mais capital, mais investimentos vultosos. O que antes parecia caro, agora, repentinamente -- por causa dos juros menores -- parece bem mais acessvel. Consequentemente, os recursos econmicos -- maquinrio, matrias-primas, metais e mo-de-obra -- comeam a ser desviados para esses setores intensivos em capital; para esses projetos de longo prazo. Porm, ao contrrio do que muita gente pensa, as taxas de juros no so o principal fator determinante para a formao de bolhas ou mesmo de ciclos econmicos em geral. A reduo da taxa de juros decorrente de manipulaes monetrias feitas pelo Banco Central desencadeia o incio do ciclo/bolha, porm, a partir da, alteraes na oferta monetria tm mais importncia. Por qu? Porque a expanso da oferta monetria da economia, como Mises explicou, no ocorre de maneira uniforme. Sempre h aqueles setores que recebem esse novo dinheiro antes do resto da economia. E esse dinheiro recm-criado que entra primeiramente em determinados setores da economia altera toda a estrutura de preos da economia; altera todos os preos relativos. Se o dinheiro recm-criado vai primeiramente para o setor imobilirio, por exemplo, a estrutura de preos da economia fica distorcida em relao a este setor, fazendo com que investimentos nesse setor aparentem ser mais vantajosos, mais lucrativos, pois os preos esto sempre subindo. A taxa de juros pode permanecer constante esse tempo todo. Ela pode estar nominalmente alta (como sempre foi no Brasil). No interessa. O que interessa so as expectativas de lucros. As taxas de juros por si ss tm pequeno efeito sobre o planejamento empreendedorial e,

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consequentemente, sobre a formao de bolhas e de ciclos econmicos. O que afeta uma deciso de planejamento a expectativa de lucros. E se os lucros propiciados por um investimento forem maiores do que os juros cobrados sobre os emprstimos para esse investimento, tal investimento vantajoso. Ademais, os lucros so totalmente afetados por variaes da quantidade de dinheiro na economia. Mais dinheiro sendo criado, maiores os lucros contbeis daqueles setores que recebem esse dinheiro antes dos outros. Portanto, para resumir: a reduo da taxa de juros decorrente de manipulaes monetrias feitas pelo Banco Central desencadeia o incio do ciclo; porm, a partir da, alteraes na oferta monetria tm mais importncia. Variaes na quantidade de dinheiro na economia afetam os preos relativos dos setores da economia e, consequentemente, alteram as expectativas de lucros de cada setor. Isso importa mais do que os juros praticados. O perodo da expanso econmica insustentvel Aps a expanso monetria acima descrita causar uma reduo nos juros, os investimentos comeam a surgir mais intensamente na economia. Porm, como essa reduo nos juros no foi causada por um aumento na poupana (isto , pela absteno do consumo), mas sim pela simples manipulao dos juros feita pelo Banco Central, no houve uma liberao de recursos de um setor para ser utilizado em outro setor. A comeam os problemas. Mais dinheiro entrando economia via financiamentos para investimentos faz aumentar a demanda por mo-de-obra na indstria e na construo civil, mas ao mesmo tempo os setores de servio e comrcio continuam precisando de mo-de-obra e recursos, pois no houve aumento na poupana (absteno de consumo). Assim, comea a haver uma batalha por mo-de-obra e por recursos. Houvesse poupana genuna, a mo-de-obra de um setor seria liberada para outro setor, e os recursos mais demandados por um setor seriam liberados para outros setores. Mas como no h poupana, esses fatores de produo comeam a ser disputados via aumentos salariais e aumentos de preos. Assim, ao mesmo tempo em que uma construtora passa a demandar mais engenheiros, arquitetos, mestres-de-obras, corretores, vendedores, relaes pblicas etc., os setores de servio e comrcio continuam demandando com a mesma intensidade esses profissionais, pois as pessoas no esto poupando, o que significa que o consumo segue aquecido em todos os setores -- a reduo dos juros, como dito, no veio da poupana, mas sim da criao de dinheiro pelo Banco Central. O desemprego cai e os preos e os salrios sobem, exatamente como est acontecendo no Brasil. Enquanto estiver havendo essa expanso do dinheiro e do crdito, mas os preos continuarem contidos -- subindo a um ritmo moderado --, os nmeros positivos da economia iro durar. A demanda por bens e servios ir continuar em alta. Os estoques das empresas sero prontamente vendidos. Apartamentos continuaro sendo vendidos na planta. Novos empreendimentos continuaro sendo iniciados. Carros zero continuaro sendo vendidos aceleradamente. Novos restaurantes e novas lojas continuaro sendo abertos. Os preos e os lucros continuaro subindo. Trabalhadores continuaro encontrando empregos a salrios nominais cada vez maiores. No entanto, tal expanso econmica no pode durar. Em algum momento, essa expanso monetria comear a provocar um aumento generalizado nos preos, como j vem acontecendo no Brasil. O fim da iluso A consequncia que esse aumento de custos vai ficando fora do controle das empresas que estavam realizando investimentos. Quando comearam a investir, elas no previam (e no tinham

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como prever) que haveria esse rpido aumento em seus custos (tanto de mo-de-obra quanto de matria-prima). O aumento generalizado nos preos e nos custos fora as empresas a obterem mais emprstimos (ou a refinanciar seus emprstimos) para que possam finalizar seus projetos j iniciados. Mais recursos passam a ser demandados. Essa busca por mais crdito provoca um aumento dos juros dos emprstimos. Entretanto, o Banco Central pode intervir aumentando o ritmo das injees de dinheiro no sistema, evitando temporariamente essa subida nos juros. Porm, tais injees de dinheiro faro -- como foi explicado no incio -- com que haja ainda mais distores nos preos relativos e na estrutura de produo da economia, reiniciando o ciclo de mais procura por crdito. Isso vai se repetir at o momento em que o Banco Central, assustado com a inflao de preos, resolver reduzir o ritmo das injees monetrias e deixar os juros subirem gradualmente. Mesmo que o Banco Central continuasse injetando dinheiro indefinidamente, uma hora os bancos teriam de aumentar os juros dos seus emprstimos, pois a expanso monetria estaria provocando um inevitvel aumento de preos. Assim, se os bancos no aumentassem os juros cobrados, eles simplesmente receberiam -- no momento da quitao do emprstimo -- um dinheiro com um poder de compra menor do que o que esperavam receber quando concederam o emprstimo. Enquanto isso, os preos dos fatores de produo (mo-de-obra e bens de capital) seguem subindo, por causa da forte demanda. Quanto mais os preos dos fatores de produo sobem, mais desesperadas por novos emprstimos ficam aquelas empresas que deram incio a projetos de longo prazo levadas pela crena de que o crdito seria farto e barato durante muito tempo, e que os lucros seriam fceis. O aumento dos preos -- e, por conseguinte, dos juros -- altera seus planos. Esse aumento dos juros inviabilizar a concluso desses empreendimentos de longo prazo -- sejam eles a construo de shoppings, a construo de prdios, a expanso de indstrias ou at mesmo a abertura de franquias de restaurantes. Descobre-se, finalmente, que no havia poupana suficiente (poupana no sentido de recursos fsicos disponveis; a escassez fez com que seus preos subissem) para sustentar a viabilidade de longo prazo desses investimentos. Quando isso ocorre, h um processo de correo na economia, tambm conhecido como recesso. A mo-de-obra que foi desviada para setores que se expandiram apenas por causa dos juros artificialmente baixos -- indstrias e qualquer grande empreendimento de longo prazo -descobrir que suas habilidades no mais esto sob demanda. Elas perdem o emprego e passam a ter de se reeducar para adquirir novas habilidades para outros empregos, os quais provavelmente estaro agora no setor de servios e comrcio. O perodo da expanso econmica ir terminar e dar-se- incio recesso. Quanto mais cedo esta vier, menor ter sido a destruio de capital desse perodo da expanso. A expanso monetria no Brasil Cada economista seguidor da Escola Austraca tem seu mtodo preferido para analisar a expanso monetria da economia brasileira. Alguns utilizam o M1. Outros, o M2. Outros, as reservas bancrias. E outros olham apenas a evoluo dos depsitos em conta-corrente (este mtodo o meu segundo preferido). Particularmente, acho que o mtodo mais completo analisar a evoluo dos meios fiducirios. Meios fiducirios so os depsitos bancrios que podem ser utilizados como meios de pagamento e que no esto lastreados por absolutamente nada (no atual sistema monetrio, isso significa que no h nenhuma cdula de papel ou moeda metlica depositada no banco para cobrir essa quantia). Ou seja, trata-se da moeda escritural que no tem nenhuma reserva lastreando-a, pois foi criada do nada pelo sistema bancrio de reservas fracionrias. Falando mais popularmente, o dinheiro

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que voc utiliza como pagamento via cheques ou carto de dbito, mas que no possui um correspondente valor em dinheiro fsico dentro dos cofres dos bancos ou nos depsitos eletrnicos dos bancos junto ao Banco Central. Em termos tcnicos, para voc saber o total de meios fiducirios, basta subtrair o total da base monetria do total do M1[1]. (Aos mais interessados, realmente recomendo clicar nessa nota de rodap). E por que analisar os meios fiducirios? Porque a quantidade de meios fiducirios em qualquer momento representa o acumulado total de toda a expanso de crdito ocorrida na oferta monetria do pas at aquele momento. Ela representa a soma de todos os emprstimos que o sistema bancrio de reservas fracionrias fez baseando-se na criao de dinheiro sem qualquer lastro. E o principal: a diferena entre a quantidade de meios fiducirios entre dois perodos de tempo representa exatamente a expanso do crdito ocorrida nesse intervalo. Logo, a evoluo dos meios fiducirios representa um bom indicador da evoluo do crdito artificial no pas, alm de mostrar como esse crdito est sendo afetado pela poltica de juros do Banco Central. Nos dois grficos a seguir, foi mapeada a evoluo dos meios fiducirios desde janeiro de 2003. Dividi a evoluo em dois grficos para fazer uma anlise mais detalhada. O primeiro grfico vai de 2003 at o final de 2006. (Ignore os solavancos dos meses de dezembro e janeiro, pois so meses em que a oferta monetria aumenta temporariamente para acomodar as demandas por moeda geradas pelas festas de fim de ano, 13 e afins.)

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Em primeiro lugar, notvel a queda ocorrida de janeiro a agosto de 2003. Quem se lembra dessa poca vai se lembrar da total estagnao do pas, com desemprego chegando a 13% (hoje est em 6%). Tal queda se deveu tanto a um aumento do compulsrio quanto a um aumento dos juros, pois a inflao de preos em 2002 havia chegado a 12%. Para piorar o cenrio, no primeiro semestre de 2003 ocorreram vrios reajustes de preos, pois o cmbio havia disparado em 2002. A combinao de reduo dos meios fiducirios com aumento de preos reduziu sobremaneira o volume de gastos na economia brasileira, o que levou ao aumento do desemprego. Porm, a inflao de preos comeou a cair j a partir de maio de 2003. Em maio, no acumulado de 12 meses, ela estava em espantosos 17,24%. (A partir da, por causa dessa forte reduo dos meios fiducirios, a inflao de preos caiu continuamente at maio de 2004, quando atingiu o acumulado de 5,15%. Mas em maio de 2004, ela volta a subir forte). Em agosto de 2003, j sentindo a queda da inflao de preos, o Banco Central comea a afrouxar o compulsrio, a reduzir os juros e a expandir o crdito, medida essa que dura at o final de 2004. Os meios fiducirios se expandem fortemente (mas no muito em relao a onde estavam ainda no incio do ano de 2003). A economia cresce e o desemprego cai, mas a inflao de preos -- que havia se reduzido rapidamente por causa do baque nos meios fiducirios em 2003 -- volta a subir forte no segundo semestre de 2004, fechando o ano em 7,60%. Isso obriga o BC a iniciar um novo ciclo de elevao dos juros a partir do ltimo trimestre daquele ano. Como consequncia desse ciclo de elevao dos juros, os meios fiducirios ficam bastante contidos em 2005. Veja no grfico que, em termos lquidos, a expanso foi praticamente zero. A economia cresce pouco (houve uma queda no PIB no segundo trimestre de 2005), e a inflao de

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preos, que havia chegado a 8,07% em abril de 2005 (consequncia da grande expanso dos meios fiducirios havida em 2004), perde flego e termina o ano em 5,69%. A partir de 2006 comea a haver um maior afrouxamento dos juros, pois a inflao de preos indicava tendncia de queda j no final de 2005, em decorrncia justamente da quase zero expanso dos meios fiducirios ocorrida em 2005. Mas a expanso dos meios fiducirios s seria intensificada no segundo semestre de 2006, e seus efeitos s seriam sentidos no ano seguinte. Assim, o ano de 2006 terminaria apresentando uma inflao de preos de 3,14%, a segunda menor do real (perdendo apenas para 1998, quando foi de 1,66%). O que nos leva ao segundo perodo da nossa anlise: 2007 a julho de 2011. (Obs: desde a oublicao original deste artigo, em setembro de 2011, o grfico abaixo est sendo mensalmente atualizado).

Em 2007, principalmente a partir do segundo semestre, a expanso dos meios fiducirios substancial (ignore, como sempre, os solavancos de dezembro e janeiro). O PIB cresce e o desemprego cai. A inflao de preos, que vinha baixa nos primeiros meses do ano, comea a subir continuamente, s que ainda em decorrncia da expanso dos meios fiducirios ocorrida no segundo semestre de 2006. A inflao de preos de 2007 totaliza 4,47%, valor ainda baixo para os nossos padres. Logo no primeiro trimestre de 2008, o Banco Central inicia um novo ciclo de elevao da SELIC. Toda a expanso dos meios fiducirios ocorrida em 2007 comea a fazer efeito. A inflao acumulada em 12 meses bate em 6,37% j em junho.

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Como mostra o grfico, como consequncia desse novo ciclo de aumento de juros a expanso dos meios fiducirios estanca em 2008. E isso aps a vigorosa expanso iniciada ainda em meados de 2006. Os meios fiducirios aumentaram 34% em apenas um ano e meio. Essa parada sbita gerou a recesso do ltimo trimestre de 2008 e de todo o ano de 2009. O setor intensivo em capital, como as indstrias, foi o mais atingido. Veja todos os detalhes desse perodo aqui. Ainda em novembro de 2008, para combater a recesso que se avizinhava, o Banco Central reduziu o compulsrio. Em janeiro de 2009, ele comeou a reduzir a SELIC. Essa combinao expandiu sobremaneira os meios fiducirios, como mostra o grfico. O crdito ficou farto. A partir da intensificou-se a formao da bolha imobiliria e deu-se incio farra do consumo. Em 2010, o ritmo da expanso dos meios fiducirios ficou ainda maior. A economia apresentou nmeros vigorosos, vrios setores se expandiram, o PIB foi o mais alto em dcadas e o desemprego atingiu o menor patamar da era Lula. Porm, nos ltimos meses do ano, a inflao de preos comeou a sair do controle -- evidncia daquela briga por recursos e mo-de-obra explicada na seo sobre os ciclos econmicos. De agosto de 2008 a novembro de 2010, os meios fiducirios cresceram 38%. Toda essa vigorosa expanso creditcia vem se refletindo na atual inflao de preos, que em agosto acumulou 7,23% em doze meses. No entanto, o grfico mostra uma situao interessante. A partir de fevereiro de 2011, a expanso dos meios fiducirios comeou a se retrair fortemente, de modo que ao final de julho eles estavam no mesmo nvel de setembro de 2010. Claramente, houve uma contrao em relao ao ltimo trimestre de 2010. Fenmeno igual a esse s ocorreu em 2003. justamente essa contrao que vem desacelerando a economia, reduzindo o ritmo de contrataes e at mesmo reduzindo os preos dos imveis em algumas regies do pas. Essa forte desacelerao da expanso do crdito vem provocando um aumento dos juros para os emprstimos tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas. Esse aumento dos juros, ao que tudo indica, est arrefecendo o desejo de se iniciar novos empreendimentos, algo que, por sua vez, est reduzindo a demanda por novos bens de capital -- os preos dos produtos industriais, por exemplo, os quais so utilizados em investimentos intensivos em capital, fecharam 2010 com uma inflao de 10,13%. Com a reduo do crdito e o arrefecimento da demanda por novos investimentos a partir de 2011, a inflao acumulada destes bens nos ltimos 12 meses caiu para 4,97%. O que vai acontecer? A resposta tpica : depende. Caso esta tendncia continue, isto , caso o Banco Central continue deixando que os meios fiducirios decresam ou at mesmo que se mantenham no atual nvel, possvel que haja uma recesso durante algum trimestre vindouro, talvez no ltimo trimestre deste ano ou no primeiro trimestre de 2012. Entretanto, e isso deve ser muito enfatizado, caso ele reverta a atual postura, nitidamente contracionista, e adote uma mais expansionista, tanto a desacelerao econmica quanto a desinflao da bolha imobiliria podem ser revertidas -- porm, ao custo de uma inflao de preos acima do teto da meta. A recente reduo dos juros de 12,5% para 12%, a julgar pelos nmeros divulgados provisoriamente, no alterou o atual quadro contracionista. Vale sempre ressaltar que uma recesso nada mais do que uma fase de correo dos investimentos insustentveis cometidos no perodo expansionista. Em vez de ser combatida, toda recesso deve ser aceita e deixada livre para expurgar todos os desequilbrios existentes na economia. Para alguns difcil aceitar isso, mas recesses nada mais so do que correes necessrias para uma economia artificialmente inflada. Recesses ocorrem porque parte do capital

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da economia foi desperdiada tanto em investimentos insustentveis quanto na farra consumista, ambos fenmenos provocados pela expanso do crdito. A importncia da recesso est no fato de que ela libera recursos escassos (capital e mo-de-obra) de um setor que os estava sobreutilizando, e faz com que eles sejam alocados para setores que estavam subutilizados, e que agora esto precisando desses fatores. Trata-se de uma retirada de recursos de setores que no mais possuem a mesma demanda de antes. E isso representa poupana de recursos; isso evita o desperdcio de recursos escassos, algo essencial para a sade de qualquer economia. No adianta tentar utilizar de meios artificiais para se evitar uma recesso, pois ela um dia vir inevitavelmente. E quanto mais ela for adiada, mais dolorosa ela ser quando vir. Por que uma estabilizao dos meios fiducirios desejvel A economia brasileira est claramente em desequilbrio. A elevao dos preos vem causando vrios desajustes setoriais e dificultando a situao fiscal de vrias empresas. E isso ocorre porque um dos principais efeitos da inflao (tanto a monetria quanto a de preos) solapar a formao de capital das empresas. A inflao faz com que a carga tributria efetiva de uma empresa seja muito maior. Por exemplo, imagine que uma empresa apresente uma taxa de lucro de 10%. Imagine tambm que os preos de todos os seus ativos que ela precisa constantemente repor subam 8%. Nesse cenrio, a empresa ainda conseguiria pagar por todos os seus ativos de reposio e ficar com uma taxa de lucro de 2%. Entretanto, o imposto de renda de pessoa jurdica incide justamente sobre o lucro, a uma taxa que pode chegar a 34%. Caso seja esta a alquota, ao invs de um lucro de 10%, a empresa ficar com um lucro lquido de apenas 6,6%, ao passo que ela precisa de 8% para pagar seus ativos de reposio. Logo, a empresa no conseguir nem manter seu estoque de capital, muito menos acumular capital. Da a importncia suprema de se combater a inflao de preos (bem como de se abolir o IRPJ). E a atual reduo e/ou estabilizao dos meios fiducirios algo que vai nesse caminho e, por isso, deve ser comemorado. Entretanto, natural -- diria at que compreensvel -- que nos prximos meses ainda haja substanciais aumentos de preos, pois os agentes econmicos esto aproveitando o momento atual da economia, em que ela ainda aparenta estar bem, para recuperar todas as "perdas inflacionrias" que ocorreram nos ltimos anos. Uma consequncia bastante visvel destas "perdas inflacionrias" a insurreio de movimentos grevistas que exigem reposies salariais. Os funcionrios dos Correios ameaam cruzar os braos em troca de aumentos. Vrios canteiros de obras pelo pas afora esto enfrentando piquetes de movimentos sindicais que exigem altos reajustes para operrios. Funcionrios pblicos de todas as reas querem aumentos. No final, quem sai perdendo o trabalhador comum, pois o dinheiro dele que cobrir todas essas exigncias. E h o protecionismo. Com a inflao em alta e o dlar barato, as importaes se tornam atraentes. Consequentemente, o governo sai criando vrias restries para proteger a indstria nacional. A ltima foi um aumento de singelos 30 pontos percentuais no IPI sobre veculos importados, que agora tero taxas de at 55%. Curiosamente, a legislao no permite discriminar produto importado de nacional para a incidncia de IPI. E depois reclamam dos altos preos dos carros nacionais... E h tambm a bolha imobiliria. Sua durao e os preos tanto dos imveis quanto dos recursos empregados em sua construo mostram que est havendo um consumo excessivo de bens escassos, bens que poderiam e deveriam estar sendo utilizados mais proficuamente em outros

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setores da economia, mas que no o esto justamente porque o dinheiro criado est indo majoritariamente para o setor imobilirio, dando-lhe vantagens na aquisio destes recursos. Por tudo isso, realmente imperativo acabar com a inflao monetria. Uma considerao sobre a bolha imobiliria Imveis so bens. Como qualquer bem, seus preos so determinados essencialmente da mesma forma que os preos de todos os outros bens que existem em oferta limitada na economia, sejam eles carros clssicos, mo-de-obra qualificada, livros raros, moedas antigas, discos de vinil etc. Ou seja, os preos dos imveis so determinados pela combinao de oferta limitada e intensidade da demanda. Logo, pela lgica, o que fez aumentar os preos dos imveis no Brasil foi um rpido e contnuo aumento na demanda por eles. Esse aumento na demanda, por sua vez, consequncia do aumento contnuo, intenso e progressivo dos meios fiducirios, praticado pelo sistema bancrio e coordenado pelo Banco Central. Isso significa que os preos dos imveis aumentaram em decorrncia do acentuado aumento da quantidade de dinheiro na economia. O nico fator que explica esse boom imobilirio que ocorreu nos ltimos trs anos a criao de meios fiducirios. Esse dinheiro criado do nada aportou primeiramente no setor imobilirio, financiando a juros baixos novas construes e empreendimentos. medida que os projetos iam sendo aprovados, especuladores compravam apartamentos na planta apenas para revend-los mais tarde, a um preo mais alto. Isso era possvel justamente porque mais dinheiro ia sendo criado e jogado no mercado imobilirio, o que dava sustentao a esse processo de contnua alta dos preos. Essa criao contnua de dinheiro no elevou apenas os preos dos novos imveis comprados. Elevou tambm os preos de todos os outros imveis j existentes no mercado. Isso porque as pessoas que compravam imveis na planta e os revendiam a preos mais altos utilizavam o lucro obtido nesse processo para adquirir outros imveis que estavam com preos menores. E os vendedores destes imveis, por sua vez, utilizavam esse dinheiro da venda para adquirir outros imveis. Assim, o dinheiro criado do nada e jogado no mercado para financiamentos imobilirios ia passando sucessivamente pelas mos de vrios compradores e vendedores, elevando nesse processo os preos de todos os imveis. No entanto, claro que essas injees monetrias no elevam somente os preos dos imveis. Inevitavelmente, uma parte desse dinheiro sempre acaba "vazando" para fora desse ciclo -- seja por meio de vendedores que agora resolveram gastar em outras coisas, seja por meio de operrios e corretores que, com seus inevitveis aumentos salariais, resolveram aumentar seu consumo de bens e servios. Esse dinheiro ir parar em outros setores da economia, elevando tambm os preos nesses outros setores (a inflao do setor de servios especialmente notvel). desta forma que os meios fiducirios criados vo se espalhando pelo resto do sistema econmico, elevando o nvel de gastos e, consequentemente, os preos de todos os setores por onde passa. O leitor mais atento j deve ter percebido que, caso houvesse apenas uma rodada de injeo monetria, ou apenas algumas poucas rodadas, a elevao de preos ocorreria at um certo ponto. Uma vez findada as injees monetrias, e todo esse dinheiro novo j tiver perpassado toda a economia, os preos iro se estabilizar. No haveria como eles continuarem subindo indefinidamente. Sendo assim, para que haja uma contnua e sustentada elevao dos preos dos imveis e, por conseguinte, de todos os bens e servios da economia, as injees de dinheiro criado do nada tm de ser constantes e cada vez maiores. Essas injees no apenas iro mais do que contrabalanar esse inevitvel vazamento de dinheiro para fora do setor imobilirio, como tambm, em

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decorrncia de j terem estabelecido um padro de ganhos contnuos no setor imobilirio -- desta forma criando e mantendo a crena de que impossvel ter prejuzos nesse setor --, conseguiro atrair para o mercado ainda mais financiamento. E assim o ciclo de alta se perpetua. Portanto, todo o processo de formao de bolha se resume inflao monetria, e eleva os preos no s do setor imobilirio, como tambm de todos os outros setores da economia. Esse processo de formao de bolha s ser interrompido quando a criao de meios fiducirios for interrompida. Geralmente isso acontece quando o Banco Central fica preocupado com o nvel da inflao de preos e decide elevar os juros. Consequentemente, o fluxo de dinheiro para esse setor que est em uma bolha ser interrompido. Os preos no somente pararo de subir, como na realidade iro necessariamente cair. Iro cair por uma combinao de dois motivos: pelo fato de que sempre h aquela parte do dinheiro que vaza e vai parar em outros setores da economia, pelos motivos j explicados acima, e pelo fato de que boa parte da valorizao dos imveis se dava justamente porque as pessoas estavam levadas pela crena de que os preos subiriam continuamente. To logo fica claro que o processo de aumento acabou, o mercado ir necessariamente entrar em declnio. E ele vai entrar em declnio simplesmente porque no mais se espera que ele continue subindo. Concluso Bolhas e ciclos econmicos so iniciados por redues nos juros, mas so sustentados por aumentos na oferta monetria, os quais so mais importantes do que o nvel nominal dos juros. Sendo assim, perfeitamente possvel haver bolhas no Brasil, mesmo com sua taxa de juros nominal sendo reconhecidamente alta. Uma observao parte: os aficionados podem comparar a evoluo dos meios fiducirios com a evoluo do Ibovespa. O processo de alta das aes funciona semelhantemente ao processo descrito de alta dos imveis. De 2003 a 2011, o Ibovespa funcionou de acordo com a evoluo dos meios fiducirios (e no poderia ser diferente). O aumento ocorrido a partir de meados de 2003, o soluo ocorrido no primeiro semestre de 2005, a recuperao do segundo semestre, o crescimento trpego do primeiro semestre de 2006, e finalmente a disparada at abril de 2008, quando chegou cotao mxima. A estagnao dos meios fiducirios em 2008 derrubou acentuadamente o ndice, o qual recuperou-se fortemente em 2009, manteve-se alto em 2010, e caiu de novo em 2011.

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24/2/2012

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A atual evoluo dos meios fiducirios indica que a economia est adentrando uma fase contracionista. Caso o atual padro seja mantido, uma recesso tende a ocorrer j nos prximos trimestres. Caso o atual padro seja revertido, a recesso pode ser evitada, mas ao custo de uma inflao de preos perigosamente acima do teto da meta. O fim do boom do setor imobilirio algo que deve ser fervorosamente desejado. No apenas porque sua eventual continuao gera um crescente estado de mania e obsesso, no qual fortunas so criadas sem nenhuma causa racional, meramente em virtude da presso de um crescente fluxo de dinheiro que busca vazo em canais que nada mais so do que sonhos e esperanas vazios, mas principalmente porque tal atividade gera um grande desperdcio de capital. Recursos que poderiam ser mais bem aproveitados em outros setores da economia acabam sendo desviados para uma atividade esbanjadora de recursos e destruidora de capital, escasseando e encarecendo toda a oferta de bens de capital e de mo-de-obra para o restante da economia. E o mesmo deve ser dito para a desacelerao da economia brasileira e a consequente correo de todos os seus atuais desequilbrios. Que ela venha rpido para que possa acabar rpido. Quem mais perde com os atuais desarranjos so justamente aqueles que possuem menos recursos e menos influncia poltica. Alm disso, h o fato de que a economia como um todo fica mais pobre durante essa expanso econmica artificial, pois recursos escassos so desperdiados em empreendimentos insustentveis. Uma recesso (ou "reajuste da estrutura de produo da economia") se faz necessria para o bem de nossas riquezas.

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Notas [1] Essa operao fcil de entender. A base monetria igual ao total de cdulas e moedas metlicas criadas pela Casa da Moeda mais o total de reservas bancrias eletrnicas que os bancos mantm depositados junto ao Banco Central. O M1 igual s cdulas e moedas metlicas (papel-moeda) em poder do pblico mais os depsitos em conta-corrente. Ao fazermos a subtrao M1 - BM, temos o seguinte resultado: Meios fiducirios = (a) papel-moeda em poder do pblico + (b) depsitos em conta-corrente - (c) papel-moeda total - (d) reservas bancrias. Essas variveis podem ser rearranjadas da seguinte forma: Meios fiducirios = (b-d) + (a-c) b - d = depsitos em conta-corrente que no possuem um valor equivalente em reservas bancrias eletrnicas depositadas junto ao Banco Central a - c = -- (papel-moeda em posse da rede bancria; isto , papel-moeda nos cofres dos bancos, nos caixas eletrnicos etc.); como a necessariamente menor que c, esse valor ser negativo. Consequentemente, Meios fiducirios = (b-d) + (a-c) = dinheiro na conta-corrente que no possui lastro nem em reservas bancrias eletrnicas depositadas no Banco Central, nem em dinheiro vivo que os bancos mantm em seus cofres. E por que no levar em conta as outras variveis, como M2, M3 e M4? Por que escolher apenas os depsitos em conta-corrente? Porque sobre o volume das contas-correntes que se baseiam todas as formas de crdito do sistema financeiro de uma economia. Todas as outras aplicaes financeiras (sejam elas depsitos a prazo, renda fixa, curto prazo, multimercado, referenciado, aes etc.) so meros papeis que, para serem convertidos em dinheiro, precisam antes ser vendidos para algum agente obviamente disposto a compr-los. E este s ir faz-lo se tiver dinheiro disponvel em sua conta-corrente. Portanto, os depsitos em conta-corrente definem, em ltima instncia, a oferta monetria da economia brasileira. Para mais detalhes tcnicos sobre meios fiducirios, veja este artigo.

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