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O Plano Real e Outras Experincias Internacionais de Estabilizao

O Plano Real e Outras Experincias Internacionais de Estabilizao

Instituto de Pesquisa Econmica Aplicada

Presidente Fernando Rezende


DIRETORIA

Claudio Monteiro Considera Gustavo Maia Gomes Lus Fernando Tironi Luiz Antonio de Souza Cordeiro Mariano de Matos Macedo Murilo Lbo

ESCRITRIO DA CEPAL NO BRASIL


DIRETOR

Renato Baumann

O Plano Real e Outras Experincias Internacionais de Estabilizao

Escritrio da CEPAL no Brasil


Braslia, fevereiro de 1997

O contedo dos artigos integrantes deste volume da inteira e exclusiva responsabilidade de seus respectivos autores, cujas opinies aqui emitidas no exprimem, necessariamente, o ponto de vista do Ministrio do Planejamento e Oramento. permitida a sua reproduo total ou parcial, desde que citada a fonte.

O Plano Real e outras experincias internacionais de estabilizao. Braslia: IPEA/CEPAL, 1997. 263 p. Seminrio Os Dois Anos do Plano Real: Comparao com Outras Experincias de Estabilizao. Braslia, 1996. 1. Plano Real 2. Estabilizao Econmica I. IPEA II. CEPAL

CDD 338.981

COORDENAO DO SERVIO EDITORIAL Coordenadora


Liliana Simes Pinheiro

Edio Grfica e Reviso


Francisco Jos Villela Pinto (coord.) Carlos Alberto Vieira Mrcia G. Aben-Athar Bemerguy

Diagramao e Edio Eletrnica


Euripedes Caldeira/Iranilde Rego

lustraes
Joo Viana

Capa
Ricardo Dubinskas

SUMRIO

APRESENTAO

Fernando Rezende
PREFCIO

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Renato Baumann
UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

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Jos Luis Machinea


INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

75

Jaime Ros
RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990

e 1992

101

Javier Iguiz Echeverra


A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

135

Patricio Meller
PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

177

Edmar L. Bacha
DEBATES

205

POSFCIO

PRONUNCIAMENTO DO EXMO. SR. PRESIDENTE DA REPBLICA

243

Fernando Henrique Cardoso


ABERTURA DO EXMO. SR. MINISTRO DE ESTADO DO PLANEJAMENTO E ORAMENTO

257

Antonio Kandir

APRESENTAO

tamente, assim como esta edio, pelo IPEA e o Escritrio da CEPAL no Brasil, por ocasio do segundo aniversrio do plano. O objetivo do seminrio foi promover intercmbio de informaes e anlises sobre experincias recentes de estabilizao monetria em pases que sofreram processos agudos de inflao, marcados por elevaes de preos que beiravam a hiperinflao. A presena do Excelentssimo Senhor presidente da Repblica e do Excelentssimo Senhor ministro do Planejamento e Oramento conferiram ainda maior credibilidade e interesse ao evento ora publicado. Especialistas estreitamente comprometidos com a concepo e a prtica de polticas de estabilizao em seus respectivos pases de origem (Argentina, Chile, Israel, Mxico e Peru)* reuniram-se, naquela oportunidade, com integrantes representativos da comunidade tcnico-cientfica (acadmica e governamental) da rea, visando aprofundar a discusso comparativa desses casos e contribuir para o processo de consolidao do plano, bem como olhar estrategicamente o futuro, associando estabilizao com crescimento e gerao de empregos. Da anlise ressaltam os ganhos alcanados pelo Plano Real no seu segundo aniversrio, comparativamente mais favorveis do que os registrados em experincias semelhantes, tanto com respeito ao controle da inflao, quanto recuperao da previsibilidade do ambiente macroeconmico e institucional. Destaca-se ainda a melhor eficcia na implementao de polticas de governo e no dimensionamento do mercado consumidor brasileiro. As experincias em debate, com antecedentes quase sempre muito distintos (nos aspectos polticos, econmicos, fiscais, sociais, etc.), revelaram que o amadurecimento exitoso de um programa de estabilizao econmica requer acompanhamento tcnico e poltico revestido de perspiccia e tenacidade, de modo a se atingirem os objetivos maiores de desenvolvimento econmico e melhoria das condies sociais.

presente volume divulga mais amplamente as palestras e os debates que tiveram lugar no seminrio realizado em Braslia, no Palcio do Planalto, com o tema Os Dois Anos do Plano Real: Comparao com Outras Experincias de Estabilizao, promovido conjun-

Motivos de sade no permitiram que o prof. Mordechai Fraenkel elaborasse verso escrita de sua participao, no relato do caso de Israel, para compor este livro.

Lanar este volume significa no somente cumprir um compromisso firmado publicamente no encerramento do seminrio, mas, de fato, colaborar para o aprimoramento de uma poltica socioeconmica que busca alcanar as aspiraes de uma nao.

Fernando Rezende
PRESIDENTE DO IPEA

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PREFCIO

organizao do seminrio Dois Anos do Plano Real: Comparao com Outras Experincias de Estabilizao mais uma das atividades que o Escritrio da desenvolvido em sua parceria de longa data com o IPEA.
CEPAL

no Brasil tem

Na organizao desse seminrio, as duas instituies uniram-se para promover um debate, que acreditamos bastante profcuo, sobre diversas experincias de estabilizao. Admitindo que haja muito a aprender da experincia acumulada em outras economias, foi pedido aos diversos analistas convidados que procurassem identificar de forma at certo ponto taxonmica as principais realizaes que podem ser atribudas aos dois primeiros anos seguintes adoo de um plano de estabilizao macroeconmica, assim como os principais desafios com os quais essas economias se depararam nesse mesmo ponto no tempo. A idia era ter um cenrio de fundo que permitisse comparar os resultados observados at o segundo aniversrio do Plano Real. Foram analisados casos da Argentina, Chile, Israel, Mxico e Peru, e foi feita uma reviso dos principais resultados obtidos nos dois primeiros anos do Plano Real. Em todos os casos, a anlise ficou a cargo de especialistas renomados tanto na rea acadmica quanto por terem participao direta na definio de polticas econmicas de seus pases. O seminrio teve lugar no auditrio do Palcio do Planalto, e constituiu-se de fato em um dos eventos oficiais de comemorao do segundo aniversrio do plano de estabilizao, ao contar com a presena do Exmo. Sr. presidente da Repblica e do Exmo. Sr. ministro do Planejamento e Oramento na sesso de abertura do evento. Os textos apresentados no seminrio so agora divulgados a um pblico mais amplo, na forma de publicao conjunta IPEA/Escritrio da CEPAL no Brasil. Alm dos artigos de anlise, so apresentadas as intervenes dos comentaristas e os debates que tiveram lugar naquela oportunidade. Lamentavelmente, razes de sade impediram o prof. Mordechai Fraenkel de enviar a verso escrita de sua interveno, sendo essa a nica ausncia no presente volume. Em sua reviso do caso argentino, Machinea enfatiza o fato de que o Programa de Conversibilidade foi, na verdade, mais do que apenas um programa de estabilizao. O conjunto de medidas adotadas compreendeu, alm da abertura comercial externa, um forte processo de privatizao, o fim do controle de preos e a reformulao dos contratos de trabalho. A Argentina no imps restries entrada de capitais de curto prazo, o que permitiu uma forte monetizao por meio de crditos exter-

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nos ao setor privado, e o aprofundamento da j intensa dolarizao da economia, com efeitos expressivos sobre as contas externas. O programa mexicano permitiu, segundo Ros, resultados surpreendentes em termos da reduo do ritmo de aumento de preos no primeiro momento, mas baseado em mecanismos de congelamento de preos, salrios e tarifas pblicas. semelhana da estabilizao argentina, o programa mexicano beneficiou-se em grande medida do influxo de divisas, o que levou forte apreciao do peso. Peculiaridades nacionais foram fundamentais para o formato do conjunto de medidas nos dois primeiros anos de estabilizao, incluindo as renovaes dos acordos para a manuteno dos preos e salrios. O caso peruano se destaca por apresentar duas caractersticas pouco comuns em planos de estabilizao na Amrica Latina: restrio monetria com flutuao cambial e atualizao dos preos dos servios pblicos com eliminao de subsdios. Como resultado e diferena de outros pases , o perodo inicial se caracterizou por forte queda no volume de produo, no nvel de emprego e no nvel de salrio real. O conjunto de medidas foi tambm bastante abrangente, ao incluir a liberalizao do comrcio externo, do setor financeiro e do mercado de trabalho. A recuperao do ritmo de atividade no periodo subseqente est, segundo Iguiz, fortemente associada recuperao do nvel de gastos sociais relacionados luta contra a pobreza e o terrorismo, mais o influxo de recursos externos. O texto de Meller sobre a experincia chilena um tanto distinto dos demais, porque no analisa episdios especficos de estabilizao mas, por se tratar do pas latino-americano com experincia mais antiga de convivncia com baixas taxas de inflao, procura identificar lies que possam ser derivadas dessa experincia. O autor enfatiza em particular o fato de que no se deve alimentar a iluso de se conseguir controle inflacionrio nos primeiros dois anos de um programa de estabilizao. A julgar pela experincia chilena, apenas a partir do quarto ano de queda sistemtica de preos surge consenso em relao ao controle da inflao e, portanto, o rompimento definitivo da inrcia no processo de formao de preos. Outra lio, derivada sobretudo do perodo recente, em que as expectativas quanto estabilizao passaram por um perodo de teste, quando ocorreu a passagem para o regime democrtico naquele pas, de ser recomendvel a adoo rgida de objetivos (transparentes percepo por parte dos agentes do mercado), associada flexibilidade no uso dos instrumentos de poltica. No caso chileno, isso se traduziu em poltica de controle dos fluxos de capitais externos de curto prazo e adequao dos diversos mecanismos oramentrio, expanso monetria e outros a metas de inflao baixa. A anlise do caso brasileiro esteve a cargo do professor Edmar Bacha, um dos mentores e executores da implementao do Plano Real. Bacha chama ateno para o fato de que o sucesso inicial do plano veio mostrar que o governo no precisa lanar mo dos ganhos inflacionrios para equilibrar

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suas contas, que a taxa de inflao pode ser reduzida drasticamente sem congelamento de preos e salrios, e que o processo de converso de preos e salrios de sua denominao em moeda corrompida pelo processo inflacionrio em outra moeda (no caso, a
URV)

no acelera a inflao. Aps uma

descrio qualificada do processo seguido, Bacha aponta como questes a serem resolvidas a convivncia de dficit pblico e desvalorizao cambial com reduo continuada do ritmo inflacionrio e manuteno do equilbrio externo, o ritmo de convergncia dos preos de bens e servios e a recuperao das margens de rentabilidade e competitividade da produo. Ao ajudar a organizar o seminrio Dois Anos do Plano Real: Comparao com Outras Experincias de Estabilizao, o Escritrio da CEPAL no Brasil pretendeu contribuir para a anlise do momento pelo qual passa a economia brasileira. Acreditamos que o conjunto de trabalhos publicados na presente coletnea certamente no esgota o tema, mas de grande utilidade para subsidiar reflexes a esse respeito.

Renato Baumann
DIRETOR DO ESCRITRIO DA CEPAL NO BRASIL

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

Jos Luis Machinea

Sumrio

1. Introduo 17 2. O Programa de Conversibilidade 19 3. A Situao da Economia Argentina aps Dois Anos 27 4. Consideraes Finais 65 Anexo 69

Referncias Bibliogrficas 73

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

1. Introduo

esde o final da dcada de 40, a economia argentina vem registrando elevadas taxas de inflao. Entretanto, isso no impediu que at meados dos anos 70 a economia se revelasse capaz de manter razoveis ndices de crescimento.1 O ano de 1975 marca um limite muito

preciso. Nesse ano, h uma intensificao da violncia poltica, que acaba resultando no golpe militar de 1976 e em anos de represso. Tambm no decorrer desse mesmo ano, a tentativa de corrigir uma grave distoro dos preos relativos, mediante um superajuste da taxa de cmbio e dos preos dos servios pblicos, provoca uma forte acelerao inflacionria, a qual haveria de persistir pelos 15 anos subseqentes. Entre 1975 e 1990, a taxa mdia de inflao foi de 569%, e apenas em dois anos foram observados nveis inferiores a 100%. Quando falta de estabilidade econmica veio somar-se a falta de estabilidade poltica, decorrente da primeira troca de um governo democrtico por outro governo democrtico em sete dcadas, o pas teve sua primeira experincia hiperinflacionria. A taxa de inflao atingiu 296% mensais em julho de 1989. O presidente Carlos Menem chegou ao poder tendo que se defrontar com dois problemas: um de ordem macroeconmica a hiperinflao e a crise econmica do Estado , e outro de credibilidade tratava-se de um caudilho de provncia, com tradio populista, que at poucos dias antes de assumir o governo repudiara o programa de reformas estruturais que, posteriormente, acabou adotando como seu. O presidente tentou solucionar esses problemas anunciando um conjunto de reformas estruturais basicamente a privatizao de empresas pblicas e nomeando para ministro da Economia um empresrio proveniente do crculo dos grandes negcios. A reforma estava fundamentada em duas leis, a Lei de Emergncia Econmica e a Lei de Reforma do Estado. O Partido Radical prometeu dar qurum para a aprovao dessas leis, no contexto da sada antecipada do governo do presidente Alfonsn. A Lei de Emergncia Econmica significou um duro golpe para o capitalismo protegido desenvolvido na Argentina a partir do ps-guerra ao suspender os regimes de promoo industrial, regional e de exportaes, bem como as preferncias que beneficiavam os manufaturados nacionais nas compras do Estado. Tambm foi autorizada a dispensa de funcionrios pblicos e eliminado o sistema de salrios privilegiados na administrao. Por sua vez, a Lei de Reforma do Estado determinou o mbito normativo para a privatizao de um grande nmero de empresas pblicas. Por meio dessas leis, o Congresso delegou ao Executivo o poder de legislar, por decreto, os pormenores relativos s novas polticas. Assim sendo, apesar de no contar com maioria na Cmara de Deputados, o governo pde dispor de todos os instrumentos necessrios para enfrentar os problemas decorrentes da conjuntura existente e fazer avanar seu programa de reformas estruturais.

O ndice de crescimento anual entre 1945 e 1974 foi equivalente a 3,8%, e a taxa de inflao atingiu 25,5%.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

No auge da onda ideolgica conservadora estimulada por um presidente em busca de reputao , o governo achou que a volta ao mercado e a entrega do Ministrio da Economia a um empresrio seriam medidas suficientes para colocar a economia sob controle. Contudo, a frmula fracassou. Em fins de dezembro de 1989, enfrentando um novo perigo hiperinflacionrio, o governo resolveu confiscar os depsitos do sistema financeiro.2 A medida foi apenas um paliativo, tendo em vista uma situao em que o governo parecia ter perdido o rumo. Dois meses mais tarde, um novo surto hiperinflacionrio foi contido mediante uma forte restrio ao gasto pblico e uma dura poltica monetria. Na falta de um programa estabilizador, essa foi a poltica adotada pelo governo durante todo 1990. No final do ano, aps dezoito meses no poder, tornava-se evidente que o governo do presidente Menem era totalmente incapaz de gerar credibilidade, reduzir a inflao a nveis razoveis e restabelecer o crescimento. Para ser mais especfico: o Produto Interno Bruto (PIB), durante 1990, cresceu apenas 0,1%, de tal maneira que a economia, no ltimo trimestre de 1990, registrou nvel 5,5% menor do que o do mesmo perodo em 1987. O ndice de investimentos, em 1990, foi o mais baixo em dcadas (14% do PIB). A balana comercial apresentou um supervit recorde de US$ 8 275 bilhes devido ao processo recessivo que diminuira substancialmente as importaes e aumentara os saldos exportveis. Por sua vez, em fins de 1990, o ndice de desemprego atingiu 6,3%. O elevado supervit comercial e a poltica monetria restritiva permitiram uma acentuada revalorizao da moeda, em um contexto de flutuao suja. De fato, aps a forte desvalorizao levada a efeito no incio do ano, a taxa de cmbio nominal havia permanecido inalterada durante nove meses. Embora a taxa de cmbio permanecesse estvel, a taxa de inflao, que atingiu 1 960% no transcurso do ano, ainda era de 6,2% mensais durante o ltimo trimestre de 1990. Em fins de 1990, a poltica de conteno de gastos tornou-se insustentvel. A monetizao do desequilbrio fiscal e a percepo da defasagem da taxa de cmbio, em um cenrio repleto de grandes incertezas, geraram expectativas de acelerao inflacionria. Os boatos de mudanas na equipe econmica levaram renuncia do presidente do Banco Central e a uma nova corrida ao mercado de cmbio, provocando, inicialmente, uma perda de reservas e, posteriormente, uma desvalorizao da taxa de cmbio nominal. As hiperinflaes ocorridas nos dois anos anteriores, o confisco dos depsitos em fins de 1989, o fracasso do novo governo em estabilizar a economia e a crescente dolarizao faziam prever mais uma traumtica experincia econmica e poltica para o pas. Por outro lado, as pesquisas de opinio mostravam que o apoio da populao comeava a declinar perigosamente. Em 29 de janeiro, Cavallo nomeado ministro da Economia e, em meados de maro, anuncia o Plano de Conversibilidade. A conversibilidade, como programa de estabilizao, veio preencher a principal lacuna do governo Menem.

Houve uma troca de depsitos com um ms de prazo por bnus pblicos com mdia de durao de sete anos.

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

2. O Programa de Conversibilidade3
2.1 As Medidas
Em sua dimenso macroeconmica, o programa teve dois aspectos relevantes: no plano monetrio-fiscal, a conversibilidade da moeda em um valor equivalente a um peso por um dlar foi determinada por lei, tendo o Banco Central a obrigao de vender as divisas requeridas pelo mercado conforme o preo estipulado. Alm disso, a lei obrigava que a emisso monetria fosse respaldada em 100% por reservas internacionais.4 Com essas medidas, as autoridades assumiram, simultaneamente, dois compromissos: prescindir das correes cambiais como instrumento de poltica, e no mais financiar o setor pblico por meio da emisso. Por outro lado, a fim de combater a inrcia inflacionria, o governo introduziu na lei de conversibilidade um artigo proibindo a indexao dos contratos. E, por ltimo, aceitou a validade legal dos contratos em moeda estrangeira. No plano estrutural, o governo acelerou as reformas que j estavam sendo implementadas antes do lanamento do programa de estabilizao. Alm das privatizaes da companhia telefnica (ENTEL), da companhia de transporte areo (Aerolineas Argentinas) e de um conjunto de empresas industriais controladas pelo Ministrio da Defesa, foi anunciada, tambm, a privatizao das empresas geradoras e distribuidoras de energia eltrica e da empresa produtora e distribuidora de gs, bem como da frota da marinha mercante do Estado (ELMA), da siderrgica estatal SOMISA e das unidades de campanha e de elevadores de terminais da Junta Nacional de Gros. A essa estratgia de privatizao, foi somada a abertura comercial externa a fim de mudar as regras do jogo, no s para o Estado, mas tambm para o mercado. Em maro, foi anunciada uma reduo tarifria, o que fez com que a tarifa mdia de 18,1% passasse para 9,7%. Concomitantemente, foi eliminada a maioria das restries notarifrias ainda em vigor. Tambm foi dado incio a um processo de desregulamentao em vrios setores, especialmente nos de transporte martimo (incluindo os portos), virio e, posteriormente, areo. Por ltimo, vale a pena mencionar que o prprio programa de estabilizao poderia ser visto como uma reforma estrutural das regras do jogo da administrao macroeconmica; pelo menos, foi assim que o governo o considerou. Embora o programa de estabilizao pudesse parecer semelhante a outros anteriormente implementados na dcada de 80, devido utilizao de certas variveis-chave, especialmente a taxa de cmbio como ncora nominal, existem, no entanto, importantes diferenas. Em primeiro lugar, a abertura comercial, em um contexto de taxa de cmbio supervalorizada, exerceu forte presso descen3 4

Esta seo se baseia em Gerchunoff e Machinea (1995). A definio de reservas internacionais inclui ttulos pblicos a preo de mercado, que no podem ultrapassar 20% das reservas, mas, em situaes de emergncia, podem chegar a 33%.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

dente sobre o preo dos bens comercializveis. Em segundo lugar, a proibio de recorrer ao financiamento monetrio do dficit fiscal foi estritamente cumprida. Em terceiro lugar, o alcance da reforma no setor pblico, mediante o processo de privatizaes, bem como a reduo do nmero de funcionrios pblicos, gerou credibilidade quanto capacidade do setor de manter o dficit fiscal sob controle. Desde o incio, o governo renunciou a qualquer tipo de mecanismo de controle de preos, algo que em outros programas de estabilizao havia sido utilizado como elemento coordenador.5 As razes para tanto foram, basicamente, trs. Primeiramente, o governo no possua a capacidade poltica para implement-los e, por outro lado, isso contrariava a imagem de volta ao mercado que a poltica oficial queria ressaltar. Em segundo lugar, a economia argentina j apresentava uma situao cada vez menos parecida a um regime de inflao elevada, e cada vez mais a um de hiperinflao, ou seja, um regime no qual praticamente o nico elemento de coordenao era a taxa de cmbio. Em terceiro lugar, e talvez o mais importante, a eliminao de restries no-tarifrias e a forte reduo tarifria impunham disciplina por meio de importaes que no exigiam nenhum tipo de controle. Ao contrrio do que ocorrera com outras experincias de estabilizao (Chile, Mxico, Israel, Bolvia), o programa de conversibilidade teve a particularidade de ser implementado simultaneamente queda das taxas internacionais de juros (ver grfico 1) e consecuo de avanos nos acordos de renegociao da dvida externa. Esses fatores, juntamente com a recesso no mundo industrializado, permitiram, pela primeira vez em uma dcada, a entrada de capitais privados na regio. Taxas de juros mais baixas ajudaram a equilibrar as contas pblicas, e a entrada de capitais favoreceu o aumento do gasto privado e a reativao econmica. GRFICO 1 Evoluo da Taxa de Juros LIBOR

Entretanto, o governo exerceu, inicialmente, presso sobre os formadores de preos e, no caso de aumentos considerados injustificados, as empresas receberam visitas especiais da Direccin General Impositiva (Receita Federal) e sofreram forte restrio de crdito por parte dos bancos oficiais .

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9,50 8,50 7,50 6,50 % 5,50 4,50 3,50 2,50


Fonte: Fundo Monetrio Internacional (FMI).

A determinao da taxa de cmbio por lei e a impossibilidade de financiar por meio de emisso monetria, e, seguindo o esprito inicial da conversibilidade, a emisso de papis para cobrir o gasto pblico deixaram entrever que o governo havia jogado sua ltima cartada sem ter muita certeza do resultado final. De fato, o desequilbrio fiscal, que nessa poca chegava a aproximadamente 3% do
PIB,

e a defasagem inicial da taxa de cmbio, que apenas fora recuperada minimamente nos dois me-

ses que antecederam o incio da conversibilidade, apesar de uma desvalorizao nominal de 80%, provocaram dvidas sobre a capacidade do governo de cumprir suas promessas. No entanto, tambm verdade que as autoridades no tinham muitas outras alternativas disponveis. A perda de credibilidade associada a diversas tentativas fracassadas de estabilizao e as duas hiperinflaes dos ltimos anos se somaram crescente percepo de que o governo era incapaz de controlar a inflao. Em um cenrio de total falta de credibilidade, o governo talvez tenha adotado a nica opo possvel: anunciou regras muito rgidas semelhantes do padro-ouro e implementou-as sob a forma de lei.

2.2 Os Resultados Iniciais


Tal como ocorrera com outros planos de estabilizao, a inflao caiu substancialmente nos meses que se seguiram implementao do programa. Mas, da mesma forma que na maioria desses programas, a inflao no desapareceu. No transcurso dos seis primeiros meses, a taxa mdia de inflao, de acordo com o ndice de preos no varejo, foi de 2,8% mensais (ver grfico 2). Dessa forma, o objetivo do governo segundo o qual os preos cairiam 30% no decorrer dos primeiros meses, conforme anunciado pelo ministro Cavallo, transformou-se em uma iluso difcil de se tornar realidade. Assim, a percepo inicial de que a taxa de cmbio estava defasada aumentou devido ao elevado supervit inicial da balana comercial; as exportaes continuaram superando as importaes, apesar do significativo crescimento destas; e o ano terminou com um supervit comercial de 3 700 bilhes. Apesar do dficit em conta corrente, as reservas internacionais aumentaram, basicamente em decorrncia da entrada de capitais vinculada s privatizaes.

f a j a o d f a j a o d f a j a o d f a j a o d f a

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

O ministro da Economia tambm parecia estar preocupado com o nvel da taxa de cmbio. Em duas oportunidades fins de 1991 e incio de 1992 , sugeriu que no futuro o regime cambial poderia vir a ser modificado. A reao dos mercados, bem como da maioria dos economistas, foi muito dura. Conseqentemente, a partir de ento, Cavallo anunciou que a conversibilidade tinha vindo para ficar. Tal como acontecera com o ministro, o discurso oficial tambm foi mudando aos poucos. Primeiramente, disseram que os preos iriam diminuir; como tal no se deu, disseram que a taxa de cmbio de equilbrio era mais baixa do que no passado e que, portanto, no haveria dficit comercial. Quando o dficit aconteceu, disseram que era apenas temporrio; quando persistiu, afirmaram ser isso uma boa notcia, porque refletia a confiana do resto do mundo. Naturalmente, deve-se ser indulgente com as autoridades: os governos defendem sistematicamente o que fazem e, sempre que possvel, transformam em xitos os seus resultados.

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GRFICO 2 Evoluo dos PreosAtacado e Varejo

40,0 35,0 30,0 25,0 Variao % 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0 -5,0 11/91 11/92 01/93 03/93 1/91 3/91 5/91 7/91 9/91 1/92 3/92 5/92 7/92 9/92 IPM IPC

Dessa forma, registrou-se uma dupla impossibilidade: a deflao era impossvel porque induzi-la mediante uma recesso prolongada era arriscado para o programa de estabilizao, e a desvalorizao era impossvel porque provocaria uma crise de credibilidade. Nesse contexto, havia unicamente trs alternativas: reduzir os custos por meio da atuao do governo, aumentar a produtividade, ou tentar dentro de certos limites modificar a taxa de cmbio mediante poltica tarifria e reembolsos s exportaes. As duas primeiras alternativas, como veremos, esto claramente relacionadas. O governo foi reconhecendo a necessidade dos trs caminhos medida que passava o tempo e os problemas de competitividade se tornavam evidentes. Primeiramente, foi colocada nfase no aumento da produtividade associado ao conjunto de reformas estruturais implementadas. Nesse caso, a idia subjacente era que o atraso relativo da economia argentina permitia pensar que um choque de investimentos, em uma economia que no investe h muito tempo, capaz de gerar grandes aumentos de produtividade. O que fez o governo para conseguir esse choque de produtividade? Em primeiro lugar, estabilidade macroeconmica e reforma estrutural. Em segundo lugar, polticas de demanda quase keynesianas. Antes de analisar o efeito dessas polticas sobre a taxa de cmbio, deve-se destacar que, ao contrrio do Sudeste asitico, onde a valorizao cambial foi decorrente de um forte processo de investimentos com o conseqente aumento da produtividade, na Argentina, a valorizao da taxa de cmbio foi anterior e, por conseguinte, o desafio era elevar a produtividade para compensar a defasagem da taxa de cmbio. O aumento da produtividade converteu-se, assim, em uma corrida contra o tempo,

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

porque o financiamento externo no estaria disponvel para sempre. Por outro lado, durante o processo de ajuste ao novo equilbrio, havia a possibilidade de que vrias atividades produtoras de bens comercializveis, que seriam competitivas com o novo equilbrio, fossem ficando pelo caminho. Vamos voltar ao choque de produtividade. Estabilidade macroeconmica e reforma estrutural constituem um subconjunto dos mais conhecidos e convencionais. A percepo coletiva de que a estabilidade e o equilbrio das contas pblicas seriam logrados mediante a utilizao de instrumentos menos efmeros do que no passado melhoraria o clima de confiana, determinando a queda do prmio referente ao risco pas e, portanto, o aumento da oferta de recursos externos a taxas de juros menores. Isso, somado s novas oportunidades de negcio originadas em decorrncia do processo de reformas estruturais, aumentaria o investimento e a produtividade. Achou-se, especificamente, que a privatizao melhoraria a produtividade no setor de servios pblicos, como conseqncia do aumento da eficincia e da maior quantidade de investimentos associados a uma demanda insatisfeita, o que, por sinal, nos faz lembrar os investimentos associados demanda cativa do processo de substituio de importaes. Por sua vez, a abertura comercial deveria gerar dois efeitos. Por um lado, do ponto de vista esttico, melhor alocao de recursos com seu impacto na produtividade. Por outro, incentivos adicionais para investimentos em um conjunto de setores em que o pas contasse com vantagens comparativas. Isso devido disponibilidade de insumos e bens de capital a preos internacionais. No caso especfico dos bens de capital, vale a pena assinalar que o governo no s eliminou as restries quantitativas como tambm as tarifas de importao. Afora o efeito dessas medidas na demanda de mo-de-obra, e para os fabricantes de bens de capital nacional, que alm disso tiveram que enfrentar o reaparecimento do crdito externo para a importao desses mesmos bens, bvio que o propsito da medida era a modernizao generalizada do estoque de capital. Simultaneamente s polticas macroeconmicas e de reforma estrutural, surgiram outras ligadas demanda, as quais sero analisadas mais adiante. interessante mencionar que a idia de manter um alto nvel de atividade se explica no s pela necessidade existente de aumentar a arrecadao tributria, como tambm pela noo de que o incremento da demanda incentivaria os investimentos e a gradual atualizao da tecnologia. No referente reduo dos custos, o governo tentou dar incio a um processo de desregulamentao do mercado de trabalho e dos setores de servios, nos quais uma injeo de concorrncia poderia surtir efeitos deflacionrios. Nesse contexto, se inserem a reformulao parcial do regime de contratao de mo-de-obra e a aprovao de um decreto omnibus de desregulamentao, bem como as modificaes na estratgia das privatizaes, gerando concorrncia nos setores em que esta fosse possvel (gerao de energia eltrica e produo de gs). Da mesma forma, com o propsito de reduzir os custos das empresas, o governo empreendeu a tarefa de reestruturar o sistema tributrio, com vistas a aumentar os impostos sobre o consumo (elevao da alquota e reduo da evaso do imposto sobre o valor agregado) e diminuir alguns impostos distorsivos sobre as atividades produtivas.

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

Finalmente, diante dos escassos resultados a curto prazo das polticas mencionadas, o governo, em novembro de 1992, decidiu modificar a taxa de cmbio efetiva de importao e exportao. Para tanto, utilizou o expediente de aumentar em sete pontos a taxa de estatstica para a maioria das importaes, e eliminar impostos sobre as exportaes para produtos agropecurios, bem como outorgar reembolsos exportao de produtos industriais. Essas medidas resultaram em uma melhoria da taxa de cmbio de exportao da ordem de 4,4%. Essa estratgia tambm incluiu a eliminao do imposto sobre o leo diesel, insumo de grande relevncia para o setor agropecurio. Os resultados sobre a melhoria da competitividade devidos a essas estratgias sero analisados na prxima seo, juntamente com outros indicadores que mostram a situao da economia argentina aps dois anos do programa de conversibilidade.

3. A Situao da Economia Argentina aps Dois Anos


Nesta seo, vamos avaliar a situao da economia argentina aps dois anos da implementao do programa de conversibilidade, separando a anlise por temas. No final, procuraremos apresentar um resumo.

3.1 Nvel de Atividade


Durante os dois primeiros anos do programa de conversibilidade, o aumento da demanda global foi da ordem de 12,3% anuais, provocando um crescimento anual do produto interno bruto equivalente a 8,7% (ver tabela 1).6 evidente que, durante esse perodo, a poltica de expanso da demanda estava firmemente apoiada em uma forte entrada de capitais, a qual, alm de ter sido induzida pela poltica de estabilizao e de reformas estruturais, teve como pano de fundo as mudanas no cenrio internacional, tal como j mencionamos. O aumento da demanda se explica, basicamente, pelos maiores nveis de consumo e de investimentos. Por sua vez, o comportamento do consumo se explica pelo reaparecimento do crdito, pela melhoria inicial da distribuio de renda associada eliminao do imposto inflacionrio, e pela euforia decorrente do sucesso demonstrado pelo programa de conversibilidade (aumento da renda permanente). Esses fatores se manifestaram com maior intensidade na demanda por bens durveis, que aumentou muito mais do que a produo industrial (ver grfico 3). TABELA 1 Oferta e Demanda Globais a Preos Constantes de 1986
(ndice 1990=100)

Ano

PIB

Importaes

Demanda Global

Consumo

Investimento

Exportaes

No existem dados trimestrais da demanda e da oferta globais desde 1988. Portanto, foi feita uma comparao entre 1990 e 1992, embora tenhamos includo 1993 para o caso de se querer comparar esse ano a 1991.

25

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

1991 1992 1993

109 118 125

165 269 304

112 126 135

113 125 132

125 164 187

92 92 95

Fonte: Secretaria de Programao Econmica.

J o aumento do ndice de investimentos, a partir dos baixos nveis registrados em 1990, pode ser explicado pelo incremento da demanda, pelo programa de reformas estruturais e pela forte reduo do preo relativo dos bens de capital decorrente do processo de abertura econmica e da supervalorizao do peso. O governo adotou uma poltica claramente pr-cclica. Em primeiro lugar, e ao contrrio de outros pases da regio, no colocou nenhuma restrio entrada de capitais de curto prazo. Em segundo lugar, o gasto pblico, em dlares, aumentou 100% entre 1990 e 1993,7 apesar de o dficit fiscal de 1990 ter cedido lugar a um supervit em 1993.8 Por ltimo, a mdia dos encaixes bancrios diminuiu de 49% dos depsitos, no incio da conversibilidade, para 29%, em abril de 1993, potencializando, dessa forma, a elevao do crdito resultante do processo de remonetizao.

Deve-se levar em conta que, entre 1990 e 1993, o governo pagou, por meio de bnus de longo prazo, a aposentados e fornecedores, um total de aproximadamente $17,700 bilhes em valor nominal. Embora esse total no aparea como formando parte dos gastos desse perodo, no resta dvida de que a possibilidade de vender bnus pode ter afetado a demanda daqueles receptores que enfrentavam restries de liquidez. A elevao do gasto pblico demonstra a escassa inteno do governo em atuar contraciclicamente. Entretanto, uma melhor idia do efeito expansivo do setor pblico poderia ser dada a partir da mudana no resultado do setor pblico. Este passou de um supervit de apenas 83 milhes, em 1990, para um de 2,757 bilhes, em 1993. No entanto, se colocamos de lado os recursos gerados pelas privatizaes, ele passa de um dficit de 557 milhes, para um supervit de 2,234 bilhes. Levando-se em considerao o fato de que grande parte do desequilbrio de 1990 foi financiado pelo imposto inflacionrio, podemos afirmar que o setor pblico foi basicamente neutro do ponto de vista da expanso da demanda.

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

GRFICO 3 ndices de Produo


(Base 1990=100)

450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 III trim 91 III trim 92 IV trim 91 IV trim 92 III trim 93 II trim 91 II trim 92 II trim 93 I trim 91 I trim 92 I trim 93 IV trim 93 Equip. e aparelho rdio e TV Prod. Industrial Automotivos

Torna-se evidente, por conseguinte, que as autoridades econmicas decidiram, por ao ou omisso, implementar uma estratgia de forte crescimento da demanda, durante os primeiros anos da conversibilidade. Essa estratgia foi funcional tanto do ponto de vista da coaliso que sustentava as autoridades polticas,9 quanto do ponto de vista do prprio programa econmico, pelo menos no que se refere ao aumento da arrecadao necessria para financiar a elevao do gasto pblico e eliminao dos impostos distorsivos a fim de induzir um incremento sustentado dos investimentos do tipo acelerador keynesiano. Contudo, passados dois anos do incio da conversibilidade, torna-se cada vez mais patente que o tipo de crescimento estimulado pelo consumo era insustentvel. A taxa de poupana, que era de 16,1% do
PIB,

em 1990, caiu para 13,5% e 13,3%, em 1991 e 1992, respectivamente. Portanto, a


PIB,

elevao do ndice de investimentos, que passou de 14% do

em 1990, para 16,7%, em 1992

(18,2%, em 1993), era cada vez mais financiada pela poupana externa. Por outro lado, no primeiro trimestre de 1993, a economia se aproximava, rapidamente, de um esgotamento de sua capacidade ociosa. Assim, para sustentar uma taxa de crescimento razovel era necessrio um aumento do ndice de investimentos e, tendo em vista a crescente e excessiva importncia da poupana externa, tambm do da poupana interna. Esse era, possivelmente, um dos principais desafios do programa econmico:

Ver, a esse respeito, anlise muito interessante feita por Gerchunoff e Torre (1996).

27

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

como elevar a poupana interna sem que a economia perdesse seu dinamismo, especialmente levandose em conta que, at aquele momento, as exportaes no davam sinais de recuperao. TABELA 2 Poupana e Investimento (segundo preo atuais)
(Em porcentagem do PIB)

Investimento Total 1990 1991 1992 1993 14,0 14,6 16,7 18,4 Interna 16,1 13,5 13,3 15,1

Poupana Externa -2,1 1,2 3,4 3,3

Fonte: Secretaria de Programao Econmica.

3.2 Emprego
Durante os dois primeiros anos da conversibilidade (maio de 1991 a maio de 1993), o emprego aumentou a um ritmo de 2,3% ao ano, ou seja, 4,6% no perodo. Apesar disso, a taxa de desemprego passou de 6,9% para 9,9% (ver tabela 3). A explicao para esse fenmeno est no aumento da taxa de atividade, decorrente do grande incremento da populao economicamente ativa (7,4%) em relao ao crescimento populacional (3,8%).

28

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

TABELA 3 Indicadores do Mercado de Trabalho Total do Pas (ms de maio)

1990
Populao urbana Populao economicamente ativa (PEA) Taxa de atividade Taxa de emprego Taxa de desemprego Variao anual populao Variao anual PEA Variao anual emprego total Variao anual subocupao horria Variao anual desemprego 27 884 10 684 39,1 35,7 8,6

1991
28 472 11 061 39,5 36,8 6,9 2,1 3,5 4,9 -5,5 -11,1

1992
28 981 11 332 39,8 37,1 6,9 1,8 2,5 2,7 -0,7 -0,7

1993
29 547 11 877 41,5 37,4 9,9 2 4,8 1,9 10,3 43,3

Fonte: Gerchunoff e Ksacef, com base nos dados do Instituto Nacional de Estatsticas y Censos (INDEC).

Quanto ao aumento da populao economicamente ativa, surgiram diferentes explicaes para o fato. Por um lado, argumenta-se que o incremento do desemprego entre chefes de famlia faz com que outros membros do grupo familiar saiam em busca de trabalho para complementar a renda, passando, assim, a engrossar as fileiras da
PEA

(hiptese do trabalhador adicional). Por outro lado, afirma-se,

tambm, que esse aumento conseqncia da subida dos salrios em dlares, elevando, dessa forma, o custo de oportunidade do cio e, portanto, propiciando que pessoas anteriormente inativas se lancem no mercado de trabalho (hiptese do trabalhador estimulado, desestimulado). Certamente ambas as variveis explicam o comportamento da taxa de atividade.10 O crescimento do emprego, porm, apresenta uma particularidade digna de nota: o aumento do emprego dos assalariados foi de apenas 3,5% durante o perodo, e o dos no-assalariados, de 8,5%. Possivelmente, a explicao deve ser encontrada na diminuio do emprego em decorrncia da reforma do setor pblico em conjunto, entre 1990 e 1993, o governo nacional e as empresas pblicas

10

Gerchunoff e Kacef (1995) realizam uma anlise economtrica para essas hipteses na Grande Buenos Aires, e chegam concluso de que a taxa de atividade est relacionada, positivamente, tanto com a taxa de desemprego dos chefes de famlia, quanto com o salrio em dlares, embora com menos significado para essa ltima varivel.

29

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

dispensaram 357 mil pessoas de seus quadros de funcionrios.11 Ou seja, a reduo do emprego no setor pblico atingiu, nesse perodo, 3% da fora-de-trabalho. Certamente, parte substancial desses trabalhadores, com os recursos provenientes das indenizaes ou aposentadorias voluntrias, se estabeleceu como autnoma no setor de servios. A precariedade dessa forma de emprego influiu grandemente na evoluo do desemprego. Por sua vez, a indstria, no transcurso desses dois anos, apesar de um aumento de 20% na produo, gerou crescimento de apenas 1,7% no emprego. Isso demonstra, claramente, que a tentativa de melhorar a competitividade comeou com uma forte racionalizao do emprego, favorecida pela significativa queda do preo relativo dos bens de capital. De fato, enquanto os salrios no setor industrial diminuam em comparao com o custo de vida, aumentavam em termos de preos industriais e de preos de bens de capital (ver grfico 4).12

11

A diminuio do emprego em empresas privatizadas explicada pelas 84 mil aposentadorias voluntrias e 147 mil pessoas que passaram a trabalhar no setor privado. Assim, das 302 mil pessoas que se encontravam empregadas nas empresas pblicas em fins de 1990, apenas 71 mil permaneceram em seus cargos em 1993. Enquanto os salrios em dlares aumentaram 24% entre abril de 1991 e abril de 1993, o preo dos bens de capital importado caram 15% devido reduo tarifria. Deveramos somar a isso o efeito, sobre o preo, da melhoria no financiamento dos bens de capital importados como resultado da reduo da taxa de juros internacional e do prmio de risco pas. Alm disso, devemos ter em mente a defasagem cambial inicial, que acarretava o barateamento relativo dos bens de capital.

12

30

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

GRFICO 4 Evoluo do Salrio Industrial


(Relativo base 1986=100)

IPM

IPM bs de Cap

Dlares

3.3 O Gasto Pblico e o Desequilbrio Fiscal


Tendo em vista que a comparao dos gastos trimestrais de caixa nicos disponveis pode ser afetada por decises administrativas, decidimos trabalhar com dados anuais. Assim, comparamos a variao do gasto entre 1991 incluindo nove meses de conversibilidade e 1993. A outra alternativa teria sido comparar a variao entre 1990 e 1992, mas conclumos que isso acarretaria alguns inconvenientes.13 De qualquer maneira, a tabela 4 tambm inclui os valores de 1990, caso se queira fazer uma comparao com o referido ano.

TABELA 4 Setor Pblico Nacional e Provincial Base Caixa


(Em milhes de dlares correspondentes a 1993)
1990 1991 1992 1993

13 A comparao entre 1992 e 1990 apresenta um problema. Uma parte importante das decises de aumentar os gastos em 1992 s se manifestou parcialmente naquele ano. Por outro lado, o nvel do gasto durante 1990 mostrava um alto grau de represso, especialmente no que se refere a salrios e aposentadorias. De fato, a elevada taxa de inflao somada ao baixo nvel de atividade econmica provocou uma acentuada queda das receitas do setor pblico. Esse fato, juntamente com a incapacidade de obter financiamentos genunos, devido ao alto grau de incerteza e o elevado prmio de risco pas, deu lugar a uma poltica de represso, e no tanto a uma de diminuio do gasto pblico, dificilmente sustentvel no tempo.

31

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

I Gasto pblico nacional (excluindo juros) 1. Salrios administrao nacional 2. Bens e servios 3. Aposentadorias 4. Transferncias para as provncias 5. Outras transferncias 6. Despesas de capital Administrao nacional Empresas pblicas II. Juros III. Gasto pblico nacional total (I+II) IV. Recursos totais (excluindo privatizaes) V. Resultado operacional s/ privatizaes (IV-III) VI. Privatizaes VII. Resultado operacional c/ privatizaes (V+VI) VIII. Gasto excluindo transferncias para provncias (I+II-I.4) IX. Gasto provincial X. Recursos provinciais 1. Impostos de origem nacional 2. Rendas provinciais 3. Contribuies 4. Recursos de capital e restos de exerccios anteriores XI. Resultado operacional provincial (X-IX) XII. Gasto consolidado (VIII+IX) XIII. Recursos totais (IV+VI+X.2+X.3+X.4) XIV. Resultado total (XIII-XII) XV. Gasto provincial/Gasto consolidado (IX/XII)%

19 140 3 432 1 276 6 434 5 592 373 2 034 632 1 402 1 984 21 124 20 567 -557 640 83 15 532 15 185 12 727 5 592 4 818 2 285 32 -2 459 30 717 28 342 -2 376 49

28 886 5 153 1 754 9 603 9 568 836 1 972 720 1 252 3 405 32 291 29 849 -2 442 2 282 -160 22 723 17 062 15 669 9 568 5 682 334 85 -1 393 39 785 38 232 -1 553 43

36 629 5 793 2 507 12 969 12 936 540 1 884 739 1 145 4 557 41 187 39 845 -1 341 1 831 490 28 251 22 905 22 607 12 936 8 741 807 124 -297 51 156 51 349 193 45

39 721 6 474 3 064 14 798 13 544 334 1 507 578 929 2 888 42 609 44 843 2 234 523 2 757 29 065 27 310 27 588 13 544 10 173 1 135 736 278 56 375 59 410 3 035 48

Fonte: Elaborao prpria com base em dados da Secretaria de Fazenda.

Com relao a esse tema, gostaramos de ressaltar quatro pontos: a evoluo do resultado das contas pblicas; o comportamento do gasto pblico nacional e provincial; a reforma tributria; e o impacto do setor pblico sobre a estrutura de preos relativos. Como se pode observar na tabela 4, o resultado do setor pblico nacional passou de um dficit de 557 milhes, em 1991, para um supervit de 2,234 bilhes, em 1993. Mesmo eliminando as receitas em efetivo decorrentes das privatizaes, tanto em 1992 quanto em 1993 ocorreram supervits.14 Ou seja, o compromisso de manter as contas fiscais sob controle foi inteiramente cumprido; isso tambm verdadeiro quando se incluem os estados provinciais. Ao bom desempenho do setor pblico em termos de equilbrio de suas contas, necessrio acrescentar que, em princpios de 1993, no existia dvida de curto prazo digna de nota. Nesse sentido, os arranjos de refinanciamento no contexto do Plano Brady, alm de melhorar as expectativas dos investidores estrangeiros, haviam ampliado os prazos de vencimento da dvida externa. Por sua vez, a dvida externa de curto prazo era praticamente inexistente, uma vez que o governo havia decidido

14

Na medida em que as privatizaes sejam uma venda de ativos a residentes, no deveria ser afetada a demanda global. Entretanto, isso, sim, aconteceria no caso de a compra de ativos ser realizada por no-residentes.

32

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

pagar suas dvidas com fornecedores e aposentados com bnus de mais de dez anos de prazo mdio. Em suma, no havia problemas de solvncia no setor pblico, pelo menos a curto prazo. A tabela 4 mostra a evoluo do gasto pblico do governo nacional e dos governos provinciais. possvel observar que o gasto cresceu enormemente nos primeiros anos da conversibilidade, tanto em nvel nacional quanto provincial. No primeiro caso, o maior aumento ficou por conta das transferncias para as provncias e dos pagamentos das aposentadorias. Se exclumos a primeira rubrica, o aumento no pagamento das aposentadorias explica 76% do aumento dos gastos do governo nacional . O aumento do gasto das provncias foi financiado pela elevao dos impostos compartilhados entre o Estado e a arrecadao das provncias. Tendo em vista que, em mdia, 60% das receitas das provncias provm de impostos compartilhados, foi basicamente o crescimento da arrecadao nacional o que permitiu contar com financiamentos para aumentar as despesas. Em vista disso, o governo federal comeou a utilizar diferentes tcnicas para limitar o gasto provincial. Primeiramente, transferiu s provncias a educao de 2o grau e a profissionalizante e, um pouco mais tarde, deu incio ao estabelecimento de uma srie de acordos, tentando modificar a distribuio de recursos. No primeiro acordo, assinado em 1992, ficou determinado que as provncias cederiam 15% do valor compartilhado ao Tesouro Nacional, a fim de efetuar o pagamento das aposentadorias; em troca, foi-lhes garantida uma transferncia mnima de recursos. O governo no s utilizou seu poder no Congresso, como tambm aproveitou o fato de ter, naquele momento, o controle de 15 das 22 provncias, e de que discusses sobre a renda dos aposentados sempre geram grandes repercusses polticas, para reduzir as transferncias para as provncias. Em princpios de 1993, comeou a ser debatido o segundo pacto fiscal, cujo objetivo bsico, alm de prorrogar o que fora acordado pelo primeiro, era implementar as reformas tributrias voltadas para a conformao de um sistema tributrio mais eficiente em termos de alocao de recursos. Assim sendo, enquanto o governo nacional se comprometia a eliminar o imposto sobre os ativos e a reduzir as contribuies patronais, os governos provinciais assumiam o compromisso de anular o imposto dos selos para operaes financeiras e de seguros; os impostos provinciais especficos sobre a transferncia de combustvel, gs, energia eltrica e servios sanitrios; os impostos provinciais sobre juros, dbitos bancrios e sobre a folha de pagamentos; e de retirar, gradualmente, o imposto sobre a renda bruta que representava cerca de 50% da arrecadao provincial , substituindo-o por um novo imposto provincial sobre a venda final de bens e servios, que no afetaria a competitividade dos setores produtivos. evidente que o segundo pacto fiscal buscava melhorar a competitividade das empresas por meio de uma mudana na estrutura tributria provincial. Os grficos 5, 6, e 7 mostram a evoluo do gasto dos governos nacional e provinciais utilizando diferentes deflatores. interessante notar que, quando o deflator um ndice que tenta refletir a composio do gasto (70% de preos ao consumidor e 30% de preos no atacado), o aumento de apenas 20,4%. Da mesma forma, quando o deflator o PIB, o gasto no apresenta maior variao. Entretanto, quando se faz a comparao em dlares constantes, o incremento equivale a 47%. Essa situao demonstra duas realidades simultaneamente corretas: por um lado, o gasto aumentou apenas levemente

33

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

seu poder de compra e, por outro, os impostos em dlares necessrios para financiar esse gasto cresceram consideravelmente, reduzindo a capacidade competitiva dos setores produtores de bens. Essa afirmao deve ser analisada tendo-se em mente que a maior presso tributria foi resultado, basicamente, do aumento do Imposto sobre o Valor Agregado (IVA), que um imposto neutro do ponto de vista da competitividade.15 GRFICO 5 Gasto Pblico Nacional (Inclui Juros e Transferncias aos Municpios)

40
36,3

39,2 36,3 34,9 30,7 29,3 29,7 29,4 25,3

35 30 25
22,0

1990
18,4

20 15
10,3

1991 1992
13,0 14,0

1993
5,5 5,8

10
6,8

5 0

4,4 3,9

4,8

Ganho s

IVA

A lfndeg

SSS

Outro s

15 O IVA neutro do ponto de vista da competitividade porque incide tanto sobre importaes quanto sobre a produo nacional, e devolvido no caso das exportaes. Entretanto, deve-se levar em considerao o fato de que isso funciona dessa maneira no caso de um aumento das alquotas, as quais efetivamente subiram 20% durante 1992. Mas esse no necessariamente o caso quando se trata de evaso, pelo menos se a sua reduo resultado de melhor controle sobre o mercado interno e no sobre as importaes, como parece ter sido o caso. Nessa situao, o aumento da presso tributria dirigida ao mercado interno reduz a capacidade competitiva da economia.

34

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

GRFICO 6 Gasto Pblico Nacional e Municipal

160 140 120 100 80 60 40 20 0

147,0 128,1 100,0 79,0 110,7 99,0 100,0 120,8

1990 1991 1992 1993

Dlares constantes

Pesos constantes

GRFICO 7 Participao do Gasto no PIB

25,0
20,1

20,0
14,8

19,2

20,1 20,8

17,2

17,7

16,5

1990 1991 1992 1993

15,0 10,0 5,0 0,0 Gasto Nacional Gs Nac + Municipal

Em resumo, poderamos dizer que o extraordinrio aumento da arrecadao tributria permitiu financiar uma importante elevao do gasto pblico, tanto em nvel nacional quanto provincial, mantendo, ao mesmo tempo, um certo supervit fiscal. Tal como foi anteriormente comentado, o governo, com o duplo propsito de simplificar a estrutura tributria e, muito especialmente, melhorar a compe-

35

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

titividade da economia, passou, durante esse perodo, a reduzir ou eliminar impostos que basicamente recaam sobre as empresas (impostos de selos e sobre os cheques) e impostos sobre a exportao. Ao mesmo tempo, ampliou a base do IVA entre outros para o transporte de carga e para os crditos e aumentou a alquota em dois pontos (para 18%). Do mesmo modo, elevou a alquota referente aos lucros das empresas de 20% para 30%.16 Em decorrncia dessas reformas, e de melhor controle tributrio, em 1993, o
IVA

representava 39,2% da arrecadao de impostos nacionais; os impostos

sobre a seguridade social equivaliam a 30,7%; os impostos sobre os lucros correspondiam a 10,3%; e o restante era impostos internos e sobre os combustveis. Assim, a estrutura tributria nacional era cada vez mais dependente de um imposto sobre o consumo (IVA) e de impostos sobre o trabalho. Ou seja, melhorou-se a competitividade, mas s custas de maior regressividade (ver grfico 8). Por ltimo, um comentrio com relao incidncia do setor pblico no ndice de inflao e, visto que os preos dos bens comercializveis eram determinados pela taxa de cmbio, nos preos relativos. O desaparecimento do dficit fiscal durante os dois primeiros anos da conversibilidade leva-nos a pensar que o setor pblico no foi o responsvel pelo crescimento da demanda durante esse perodo e, portanto, pelo seu impacto nos preos. Contudo, argumentou-se que a elevao do gasto pblico, ao estar concentrada na demanda de bens no-comercializveis, pode explicar parte do processo de mudana dos preos relativos. No achamos que esse seja o caso, porque, embora na dcada de 70, e parcialmente na de 80, o gasto pblico tenha sido muito intenso nas obras pblicas e, portanto, nos bens no-comercializveis, isso no ocorre hoje em dia. O grande aumento do gasto pblico foi destinado aos aposentados, e torna-se difcil argumentar que estes consumam mais bens comercializveis do que aqueles que pagaram impostos para financiar essa transferncia.17 Pode-se argumentar, por outro lado, que o aumento da presso tributria, alm de reduzir a competitividade da economia, provocou uma mudana dos preos relativos em favor dos bens no-comercializveis. Ao contrrio dos produtores de bens comercializveis, aos produtores de bens no-expostos ao comrcio internacional no foi possvel transferir, em uma situao de aumento da demanda, a maior presso tributria para os preos. Esse argumento deve ser considerado, j que a arrecadao que mais cresceu foi a do
IVA

(ver nota de rodap 15). GRFICO 8 Estrutura dos Recursos Tributrios Nacionais

16

A generalizao do IVA sobre os crditos, adotada em 1992, foi possivelmente a nica medida que teve, pelo menos como efeito colateral, um carter contracclico, devido ao encarecimento que isso produziu no custo do crdito para consumo. Ver discusso sobre esse tema em Machinea (1992).

17

36

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

40
36,3

39,2 36,3 34,9 30,7 29,3 29,7 29,4 25,3

35 30 25
22,0

1990
18,4

20 15
10,3

1991 1992
13,0 14,0

1993
5,5 5,8

10
6,8

5 0

4,4 3,9

4,8

Ganho s

IVA

A lfndeg

SSS

Outro s

Em sntese, dois anos aps o incio da conversibilidade, as contas fiscais, apesar do importante aumento do gasto, no mostravam desequilbrios como conseqncia do acentuado crescimento da arrecadao tributria. Isso, juntamente com a escassa importncia da dvida de curto prazo, parecia assegurar a solvncia do setor pblico. No entanto, era evidente a incapacidade de financiar a reforma prevista do sistema previdencirio (ver a seo 3.7) e seguir reduzindo impostos distorsivos como maneira de melhorar a competitividade da economia. Por outro lado, o ritmo de crescimento do gasto provincial, cada vez mais difcil de financiar, causava crescente preocupao. Embora a eliminao dos redescontos do Banco Central aos bancos provinciais reduzisse essa fonte de financiamento, a melhoria do mercado de capitais abria outra possibilidade.

3.4 O Mercado Financeiro


No contexto da conversibilidade, a demanda de ativos financeiros s podia ser atendida mediante o aumento das reservas internacionais, ou seja, tendo em vista o comportamento deficitrio da conta corrente do balano de pagamentos, a demanda s poderia ser satisfeita por meio da entrada de capitais. Assim, foi a entrada de capitais o que levou a uma importante remonetizao da economia. Como se pode observar no grfico 9, os perodos hiperinflacionrios de 1989 e 1990, juntamente com o chamado Plano Bonex mediante o qual foi levada a cabo uma substituio compulsria dos depsitos bancrios por bnus de longo prazo, em janeiro de 1990 , provocaram uma forte desmonetizao da economia. Embora tenha ocorrido um leve processo de remonetizao em 1990, este realmente comeou com o plano de conversibilidade, ou seja, quando foi consideravelmente reduzida a taxa de inflao e iniciou-se a reverso dos fluxos de capital. Em abril de 1993, dois anos aps a implementa-

37

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

o da conversibilidade, os agregados monetrios haviam aumentado 190%, passando de 6% para 14% do PIB. O crescimento do volume de depsitos originou um substancial aumento na capacidade de conceder emprstimos do sistema financeiro. O aumento do crdito, em um contexto de demanda insatisfeita, consumidores no-endividados, e o aparecimento de artigos de consumo importados como conseqncia da abertura econmica, foi, posivelmente, o fator mais importante para explicar a exploso do consumo. O crdito ao setor privado cresceu, em dois anos, 160%. Dez por cento desse aumento explicado pela reduo dos encaixes, ou seja, as autoridades econmicas foram, tal se como se mencionou na introduo, claramente prcclicas; no s no impuseram restries entrada de capital como, alm disso, reduziram os encaixes, potencializando, dessa forma, o crescimento da demanda.18 GRFICO 9 Agregados Monetrios

13,9 14 12 10 10,8 9,6 6,2 4,8 9,9

8 6 4 2 0

M3/PBI

I trim 91

I trim 92

Uma caracterstica importante do processo de remonetizao, que mostra uma diferena com os planos de estabilizao do passado, foi a acentuada dolarizao do sistema financeiro. Tal como se pode observar no grfico 10, a proporo dos depsitos em dlares, que era de 10%, em 1988, atingiu 40%, no incio da conversibilidade, e 43% aps dois anos de implementao do programa. Essa peculiaridade provocou um considervel aumento na capacidade do sistema financeiro de conceder em18

A reduo dos encaixes mdios se explica no s pela diminuio das exigncias legais para os diferentes tipos de depsitos, mas tambm pelo aumento relativo dos depsitos a prazo que tinham encaixes menores. Por sua vez, a reduo dos encaixes legais foi influenciada pela proibio, constante da nova Carta Orgnica do Banco Central, de remunerar os encaixes das instituies financeiras por parte do Banco Central. Nesse contexto, encaixes altos implicam grandes margens de intermediao financeira.

38

I trim 93

1988

1989

1990

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

prstimos em dlares. O aumento do crdito foi sentido por todos os tipos de atividade econmica. No incio de 1993, 45% do crdito em dlares destinavam-se a diversas atividades dos setores agrcola e industrial, ou seja, bens claramente no-comercializveis. Isso indicava a fragilidade do sistema financeiro diante de eventuais mudanas importantes na taxa de cmbio real, ao que se deve somar a fragilidade decorrente do curto prazo dos depsitos (mdia de 40 dias em pesos e 60 em dlares). GRFICO 10 Depsitos em Pesos e em Dlares
25000 D e p s ito s en peso s 20000 D e p s ito s en d lares

15000

10000

5000

A entrada de capitais estava associada diminuio do risco pas (ver grfico 11), o qual, juntamente com a queda das taxas de juros internacionais, provocou uma reduo das taxas de juros internas. Em decorrncia disso, a evoluo das taxas passivas deixou patente mais uma diferena entre este e outros programas de estabilizao que apresentaram fortes desequilbrios na balana comercial. De fato, outros programas de estabilizao com essas caractersticas o exemplo mais evidente o perodo 1978-81 na Argentina, Chile e Uruguai registraram um aumento das taxas reais de juros, via impacto nas expectativas de desvalorizao, e um crescente desequilbrio no setor externo. A taxa de juros durante a conversibilidade, ao contrrio, mostra contnua diminuio, ocorrendo, tambm, uma reduo da margem entre as taxas passivas em dlares e em pesos (ver grfico 12). Durante todo esse perodo, houve apenas uma minicorrida no mercado de cmbio isso aconteceu em novembro de 1992, quando o Banco Central teve que vender, em uma semana, 420 milhes de dlares. A reao do Banco Central e o impacto que isso provocou nas taxas de juros, juntamente com 10 bilhes em reservas internacionais, foram suficientes para convencer os especuladores de que apostar contra a manuteno da paridade sairia muito caro. GRFICO 11 Risco Pas

39

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

40 35 30 25 20 15 10 5
e90 e91 e92 e93 a o a o a o a o Spread Bonex89 y Libor

No que se refere s taxas ativas, embora estas tenham experimentado comportamento semelhante durante esse perodo, ou seja, uma contnua diminuio, apresentaram, tambm, nveis excessivamente elevados. Ao contrrio das taxas prime, que pareciam razoveis, este no era o caso das taxas mdias, especialmente das em pesos. O grfico 13 apresenta as mdias das taxas ativas, em pesos e em dlares. A mdia ponderada, em princpios de 1993, era de 1,5% mensal, resultante, basicamente, das altas taxas em pesos. Com os preos no atacado praticamente constantes, essas taxas de juros, alm de refletirem margens de intermediao excessivamente elevadas, davam a entender que os setores que recebiam esses emprstimos dificilmente teriam condies de pag-los, deixando entrever, portanto, futuros problemas de solvncia do sistema financeiro. Em particular, era notvel a dualidade existente, uma vez que as grandes empresas conseguiam financiamentos a taxas internacionais, enquanto as mdias e pequenas companhias pagavam taxas de juros reais entre 30% e 35% anuais, na mdia. GRFICO 12 Taxas de Juros Passivas

40

%
0,8 1,0 1,2 1,4 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 1,0 1,1 Abr/91 Jun/91 Ago/91 Out/91 Dez/91 Fev/92 Abr/92 Jun/92 Ago/92 Out/92 Dez/92 Fev/93 Abr/93 Jun/93 Ago/93 Dollar Pesos

0,0 Abr/91 Jun/91 Ago/91 Out/91 Dez/91 Fev/92 Abr/92 Jun/92 Ago/92 Out/92 Dez/92 Fev/93 Abr/93 Jun/93 Ago/93 Out/93 Dez/93

0,2

0,4

0,6

1,2

1,3

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

GRFICO 13 Taxas de Juros Ativas

41

Dollar

Pesos

Out/93 Dez/93

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Finalmente, um comentrio sobre as mudanas na legislao financeira. Em 1992, foi promulgada a nova Carta Orgnica do Banco Central. Alm da proibio de financiar o governo e as atividades produtivas, a nova Carta Orgnica tinha a peculiaridade, indita no mundo, de limitar severamente a possibilidade de o Banco Central conceder emprstimos s instituies financeiras. Assim, ficava praticamente eliminado o papel do Banco Central de atuar como emprestador de ltimo recurso no caso de dificuldades no sistema financeiro. Esse fato, juntamente com as mudanas na Lei de Instituies Financeiras e a eliminao do Instituto de Garantia dos Depsitos, criava um sistema financeiro sem rede de segurana. Nesse sentido, as autoridades do Banco Central foram extremamente enfticas: a partir daquele momento as instituies financeiras no teriam privilgios com relao s demais unidades econmicas, ou seja, a partir daquele momento a instituio financeira que estivesse em dificuldades teria de resolver seu problema sem a assistncia do Banco Central. Esse conceito converteu-se em uma das principais fraquezas do programa de conversibilidade: a partir daquele momento no s era impossvel dar liquidez aos passivos das instituies financeiras por meio da desvalorizao em caso de um problema de solvncia, como tambm era impossvel ajudar os bancos com problemas de liquidez.

3.5 A Taxa de Inflao, os Preos Relativos e o Problema da Competitividade


Tal como foi assinalado oportunamente, a taxa de inflao diminuiu abruptamente no incio da conversibilidade. Entretanto, a variao de preos, embora decrescente com o passar do tempo, registrava, aps dois anos, aumento acumulado de 38%, e ainda equivalia a 7,8% anuais no primeiro trimestre de 1993. Apesar de essa taxa de inflao ser a mais baixa em dcadas, refletia o comportamento dos preos ao consumidor, empurrados, basicamente, pelos preos dos servios, que demoravam a convergir para a taxa de inflao internacional. Dessa forma, tornava-se mais grave o problema da defasagem cambial, existente desde o incio da conversibilidade, ou seja, de deteriorao relativa no preo dos bens comercializveis. Diferentes indicadores mostram essa situao, quer seja a taxa de cmbio nominal deflacionada pelos preos internos, quer seja a evoluo diferente dos preos no atacado e no varejo, devido importncia dos servios sobre esses ltimos, ou mesmo a relao entre o preo dos servios e o preo dos bens agropecurios e industriais. No grfico 14, possvel observar esse fenmeno com toda intensidade. A explicao deve ser encontrada na persistncia de fatores de inflao inercial, no aumento do preo dos bens e servios que se seguiu privatizao das empresas pblicas e, particularmente, na forte expanso da demanda desde o incio do programa de conversibilidade. Dessa maneira, tnhamos uma economia que, em um processo de abertura econmica, reduzia, ao invs de aumentar, a taxa de cmbio real.19 Esse processo foi sustentvel durante esse perodo devido ao grande supervit comercial inicial e importante entrada de capitais posterior.

19

O aumento diferente dos servios em relao aos bens industriais tambm acontecia dentro do setor industrial, no qual subia mais o preo dos bens menos expostos ao comrcio (ver Fanelli, Kacef e Machinea (1994).

42

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

GRFICO 14 Evoluo dos Preos dos Produtos Manufaturados (relativos a distintos componentes do IPC)
(ndice 1986=100)

140,0
1990

125,8

120,0
100,1

I trim91 96,1 83,8 77,1 88,8 74 59,3 52,6 44,5 42 38,9 I trim92 I trim93 97,1 95,6 80,2

100,0 80,0 60,0 40,0 20,0 0,0

49

Bens

Servios

Servios Privados

Servios Pblicos

43

230 210 190 170 150 130 110 90 70 50 Cesta Dlar

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO 15 Tipo de Cmbio Efetivo de Exportao


(ndice 1986=100)

Teoricamente, uma reduo do financiamento externo, ao diminuir a demanda, deveria reduzir, tambm, o preo relativo dos bens no-comercializveis, restabelecendo, assim, o equilbrio. A dificuldade est em que em um contexto de taxa de cmbio fixa, isso exige deflao de preos, o que, tal como nos mostra a experincia, muito difcil de se conseguir. E torna-se ainda mais difcil se parte dessa melhoria dos preos passada para os salrios. Foi exatamente o que aconteceu durante esse perodo, dificultando mais ainda a possibilidade de reverter a estrutura dos preos relativos. Nos grficos 16 e 17, pode-se observar a forte elevao dos salrios em dlares nos diferentes setores. No entanto, no se pode considerar esse aumento como tal, quando analisamos o salrio real. interessante notar que os salrios industriais tambm subiram, em um momento em que os preos industriais permaneceram, basicamente, constantes. Isso se explica, parcialmente, pela maior demanda de trabalho dos outros setores, mas tambm por algum mecanismo de indexao dos salrios aos preos ao consumidor, herdado de um longo passado de inflao alta. Assim, a reverso dos preos relativos por meio da deflao do preo dos bens no-comercializveis exige uma reduo dos salrios nominais, o que ainda mais difcil de se conseguir, mesmo em um contexto recessivo. Por outro lado, a recesso enfraquece a solvncia do setor financeiro e do setor pblico, tornando a transio mais complicada ainda. GRFICO 16 Salrios Nominais em Dlares Indstria e Construo
(ndice base 1990=100)

44

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

A outra alternativa para restabelecer a competitividade, se o financiamento externo est disponvel por um longo perodo, mediante o incremento da produtividade. Para tanto, necessrio um importante aumento dos investimentos. Embora isso tenha ocorrido na Argentina, a taxa de investimento continuava baixa em 1993 (18,2% do
PIB

a preos atuais e 21,1% a preos de 1986). Alm

disso, existe outra dificuldade. Em decorrncia da estrutura de preos relativos, razovel estimar que o investimento estar orientado para a produo de bens no-comercializveis. Embora no existam dados precisos, parece ter sido isso o que ocorreu na Argentina, especialmente nos servios pblicos no-privatizados [Kacef (1994)]. Nesse caso, o mecanismo virtuoso funcionaria da seguinte maneira: os investimentos em bens e servios no-comercializveis determinariam um aumento da produtividade setorial, uma expanso da oferta, uma queda dos preos e, conseqentemente, um aumento da taxa de cmbio real. A longo prazo, haveria maior rentabilidade nos setores produtores de bens comercializveis, e os investimentos se deslocariam para l. Entretanto, no est claro se o mecanismo virtuoso funcionar at o final, quer porque o financiamento externo no estar disponvel por muito tempo, quer porque a seqncia produtividade-oferta excedente-queda de preos no setor de bens e servios no-transacionveis fica travada em algum ponto. GRFICO 17 Salrios Nominais em DlaresComrcio e Bancos
(ndice 1990=100)

45

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

O grfico 18 apresenta a evoluo da produtividade horria da indstria. Como se pode ver, o aumento durante os primeiros anos da conversibilidade foi realmente notvel. Embora no existam dados sobre a produtividade nos servios, o grfico mostra seu comportamento nos diferentes setores dentro da indstria, mais ou menos expostos ao comrcio internacional. O aumento da produtividade foi muito maior nos setores menos expostos ao comrcio, o que demonstra que a variao da produtividade, embora incentivada pelo aumento da concorrncia resultante da abertura econmica, se explica, em grande parte, pelo forte incremento da demanda interna e, portanto, da produo. GRFICO 18 Custo Salarial na Indstria Ajustado por Produtividade
(Base 1990=100)

46

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

Conseqentemente, o custo salarial na indstria, que aumentou quase 30% entre 1990 e 1993, caiu 9,5% quando corrigido pela produtividade (ver grfico 19). Por sua vez, quando a anlise feita considerando-se a distino entre os setores mais e menos expostos ao comrcio internacional, vemos que esses ltimos registraram uma queda no custo salarial corrigido pela produtividade. Isso acontece em decorrncia do duplo efeito verificado nesse ltimo setor, resultado de uma maior elevao dos preos e da produtividade. Por sua vez, a poltica de reduo de custos, seja por meio da desregulamentao de certos setores que produzem bens e servios que so insumos para o setor industrial, seja por mudanas na estrutura tributria, difcil de ser avaliada. Contudo, j era possvel observar menores custos como conseqncia da desregulamentao do transporte martimo e dos portos, e era razovel esperar uma reduo do preo do gs e da eletricidade para o setor industrial, devido desregulamentao desses setores. GRFICO 19 Produtividade Horria na Indstria
(Base 1990=100)

47

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Em resumo, no existindo a possibilidade de melhorar a competitividade por meio de variaes da taxa de cmbio, e sendo muito difcil conseguir uma melhora via deflao de preos dos servios a curto prazo, o desafio era melhorar a competitividade mediante redues adicionais de custos. Isso poderia acontecer como resultado de aumentos de produtividade ou por meio da desregulamentao de certos setores produtores de insumos relevantes para os setores industrial e agropecurio, nos quais havia muita ineficincia devido falta de concorrncia ou a uma administrao inadequada por parte do setor pblico. A isso devemos somar a possibilidade de continuar efetuando mudanas na estrutura tributria, mediante a elevao de impostos sobre o consumo e a diminuio de impostos que afetam os custos das empresas. Era nessa direo que se inclinava o governo em 1993. Tratava-se, claramente, de uma corrida contra o relgio, visto ser difcil pensar que o financiamento externo estaria disponvel para sempre.

3.6 O Balano de Pagamentos


Tal como se assinalou, o supervit comercial de US$ 8.275 bilhes, em 1990, se transformou em um dficit de US$ 2.637 bilhes, em 1992, e em um de US$ 3.666 bilhes, em 1993. Essa variao pode ser totalmente explicada pelo aumento das importaes, as quais, entre 1991 e 1992, cresceram US$ 10.800 bilhes, ou seja, 168% em dois anos (ver tabela 5). O dficit em conta-corrente, por outro lado, atingiu o equivalente a 3% do
PIB,

em 1992 e 1993,

chegando nesse ano a US$ 7.538 bilhes.20 A entrada de capitais foi suficiente para financiar esse

20

Cabe mencionar que, em 1993, ocorreram mudanas na apresentao do balano de pagamentos que levaram a uma diminuio do desequilbrio em conta-corrente. De fato, foram computados juros decorrentes de investimentos privados no exterior, num total de 930 milhes de dlares, e transferncias unilaterais, no valor de 780 milhes, referentes a uma estimativa das transferncias efetuadas desde o exterior. Considerando esse 1.700

48

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

desequilbrio e aumentar as reservas internacionais em US$ 6.978 bilhes durante 1991 e 1992 (US$ 9.871 bilhes se incluirmos 1993). Dos US$ 15.191 bilhes equivalentes entrada de capitais autnomos durante 1991 e 1992, US$ 3.795 bilhes correspondiam a receitas em dinheiro decorrentes das privatizaes. Alm do tamanho do desequilbrio, o que parecia at ento mais preocupante era a escassez, ou total falta, de dinamismo das exportaes. bem verdade que, sob um olhar menos exigente, poderamos afirmar que as exportaes no tinham diminudo, apesar do importante aumento da demanda interna, o que, at certo ponto, estaria refletindo a eliminao do subfaturamento como resultado da unificao do mercado de cmbio. De qualquer forma, levando-se em considerao o ritmo de crescimento das importaes e apesar da sensvel queda da taxa de juros internacional, o dficit de contacorrente continuava subindo. Tendo em vista o aumento da demanda e a estrutura de preos relativos, no havia sinal de reduo do desequilbrio. Isso gerava dvidas quanto sustentabilidade do programa econmico a mdio prazo, ou a partir do momento em que mudassem as excepcionais condies dos mercados financeiros internacionais, especialmente a baixa taxa de juros nos Estados Unidos. O nico indcio favorvel, embora insuficiente, era o incipiente aumento das exportaes de natureza industrial (ver tabela 6) que parecia estar vinculado com o avano do Mercado Comum do Sul (MERCOSUL), especialmente com a penetrao no mercado brasileiro. TABELA 5 Balano de Pagamentos (com ajustes)
(Em milhes de dlares)

1990
Conta-Corrente Mercadorias Exportaes FOB Importaes CIF Servios Rendimentos dos investimentos Juros Ganhos Pagos Lucros e dividendos Transferncias correntes Conta capital e financeira Setor pblico Privatizaes Emprstimos internacionais Converso da dvida externa Outros 4 552 8 275 12 354 4 079 -321 -4 400 -3 765 1 852 -5 617 -635 998 -1 110 1 066 1 531 416 -755 -126

1991
-672 3 703 11 978 8 275 -908 -4 260 -3 455 1 744 -5 199 -805 793 3 574 2 758 1 974 369 -16 431

1992
-6 677 -2 637 12 235 14 872 -1 128 -3 661 -2 816 1 369 -4 185 -845 749 11 617 3 504 3 661 -126 1 241 -1 272

1993
-7 538 -3 666 13 117 16 783 -1 245 -3 075 -2 089 1 473 -3 562 -986 448 14 659 8 591 5 611 2 039 0 941

bilho de dlares, o dficit de acordo com a metodologia antiga teria atingido, durante 1993, US$ 9.200 bilhes, ou seja, aproximadamente 3,5% do PIB daquele ano.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Setor bancrio oficial Organismos internacionais Outros Setor privado Investimento direto Crditos comerciais Emprstimos de organismos internacionais Outros Variao de reservas internacionais
FMI

194 103 91 -1 867 305 451 -30 -2 593 -3 566 -185 309 1 531 515 0 886 130

188 -30 218 -128 465 1 913 -27 -2 479 -2 728 -516 342 1 974 1 954 0 20 0

-146 -61 -85 8 102 518 3 195 -20 4 409 -4 250 131 -821 3 661 1 841 308 1 512 0

-12 -76 64 6 080 628 1 032 -11 4 431 -3 808 1 214 -4 527 5 611 2 543 84 2 984 0

Outros Privatizaes Ingressos de divisas Constituio fideicomiso Converso da dvida externa1 Financiamento outorgado

Fonte: Elaborao prpria com base em dados do BCRA. Nota: 1 Ao valor de mercado dos ttulos convertidos.

TABELA 6 Exportaes
(Em milhes de dlares)

Ano

Total

Manufaturas de Origem Agropecuria (MOA)


4 664 4 925 4 829 4 923

Manufaturas de Origem Industrial (MOI)


3 365 2 983 2 823 3 679

MOI Excl. Material de Transporte

Primrios

Combustveis

1990 1991 1992 1993

12 353 11 972 12 235 13 116

3 186 2 764 2 467 2 960

3 339 3 299 3 500 3 280

985 764 1 082 1 236

Fonte: INDEC.

Enquanto isso, as importaes cresciam de forma acelerada. Esse crescimento ocorria em todas as rubricas, especialmente no que se refere aos bens de consumo e de capital (ver tabela 7). Sem grandes explicaes para a magnitude do desequilbrio externo, o governo exibia o crescimento das importaes de bens de capital como uma demonstrao do aumento do investimento e, igualmente, do incremento da produtividade e da competitividade externa associada. TABELA 7 Importaes
(Em milhes de dlares)

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

Ano
1990 1991 1992 1993

Total
4 079 8 275 14 871 16 784

Bens de Capital
636 1 435 3 095 4 115

Bens de Consumo
636 1 435 3 205 3 527

Intermed.
2 033 4 217 4 742 5 066

Partes
451 736 2 591 2 809

Combustveis
322 452 416 386

Fonte: INDEC.

Tal como fora comentado anteriormente, durante 1992, o governo utilizou a poltica comercial para modificar a renda relativa dos setores produtores de bens comercializveis. Assim sendo, no decorrer de 1992 foram incrementados os reembolsos de exportao, e elevada em sete pontos a taxa de estatstica para as importaes, medida que comeou a ser revertida em 1993, provocando mltiplas excees na aplicao do referido encargo. At incios de 1993, o governo no havia usado outros mecanismos de poltica comercial, tal como medidas antidumping, direitos especficos, etc., embora as presses setoriais fossem importantes e no se pudesse descartar maior utilizao desses instrumentos no futuro. Em suma, durante os dois primeiros anos da conversibilidade, o governo aproveitou as condies muito favorveis dos mercados financeiros internacionais para financiar um dficit crescente em conta corrente do balano de pagamentos. O tema mais preocupante era que, devido ao ritmo de crescimento da demanda e estrutura de preos relativos vigente, parecia difcil reverter o aumento do desequilbrio do setor externo, visto que a implementao do programa parecia estar excessivamente vinculada evoluo dos mercados financeiros internacionais.

3.7 Reformas Estruturais


Privatizaes O processo de privatizaes foi lanado em 1990, e, passados dois anos do programa de conversibilidade no final do primeiro trimestre de 1993 , o governo havia privatizado a totalidade das empresas pblicas relevantes e havia anunciado, para meados de 1993, a venda parcial das aes e a transferncia total da administrao ao setor privado da Yacimientos Petrolferos Fiscales, a maior dentre as empresas pblicas argentinas. A velocidade recorde com que a Argentina levou adiante seu processo de privatizao tem sua explicao no empenho do governo em ganhar boa reputao, no fato de que a maioria das empresas, durante 1990, estava beira do colapso, e na necessidade de se obterem recursos para fechar as contas fiscais.21 A busca por reputao foi constantemente estimulada pelo setor privado, que pretendia ver em qualquer atraso uma volta ao passado.

21

A deteriorao das empresas pblicas comeou quinze anos antes e se agravou durante a crise da dvida. Em fins da dcada de 80, as empresas pblicas pareciam ter-se transformado em reserva de caa dos fornecedores

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Obviamente, essa estratgia foi muito boa para os bancos de investimento e para os potenciais compradores das empresas. Assim sendo, as primeiras privatizaes estavam cobertas de imperfeies: elaborao inadequada dos editais; ausncia de polticas de saneamento empresarial durante o perodo de transio; estabelecimento de garantias para a explorao de mercados monopolistas; licitaes no-competitivas; mbito normativo e instituies reguladoras inconsistentes. Algumas dessas imperfeies so, atualmente, matria para uma anlise de histria econmica. Mas outras especialmente aquelas vinculadas regulamentao e ao nvel das tarifas ainda afetam de forma adversa a economia real. Os objetivos das privatizaes comearam a mudar a partir de 1991. As privatizaes da primeira etapa estavam subordinadas a objetivos fiscais, provocando resultados incompatveis com a criao de uma economia competitiva. J em 1991, o processo foi levado a cabo em um contexto fiscal muito mais saudvel, orientado no sentido de aumentar a produtividade e aprimorar a eficincia. As privatizaes na produo e distribuio de energia eltrica e de gs ilustram esses novos tempos. A importncia das privatizaes, do ponto de vista financeiro, pode ser observada na tabela 8. Ali podem ser vistas as receitas geradas pelas privatizaes em dinheiro e em ttulos da dvida durante 19901993. A receita anual em dinheiro mdia foi equivalente a 1% do 14.886 bilhes. Desregulamentao Como tentativa de deter o aumento dos preos dos bens no-transacionveis, em fins de 1991 o governo adotou medidas para desregulamentar o funcionamento de vrios mercados. De certa forma, pode-se dizer que a desregulamentao tentou ser a outra cara do que a abertura comercial fora para o disciplinamento do preo dos bens comercializveis. O mbito jurdico foi dado pelo decreto omnibus de desregulamentao, de novembro de 1991. Esse decreto cobria diferentes reas relacionadas com a interveno do Estado no mercado interno de bens e servios e no comrcio exterior, estipulando, por sua vez, a dissoluo de grande parte dos organimos reguladores existentes, tais como a Junta Nacional de Carnes e a de Gros.
PIB

desses

anos. Ao mesmo tempo, permitiu um resgate da dvida externa que, em valores nominais, atingiu US$

e dos sindicatos. O colapso final chegou em 1990, e parece ter sido favorecido pelo governo, uma vez que isso se adaptava aos planos de privatizao.

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

TABELA 8 Privatizaes
Forma de Transferncia Ttulos Valor Dinheiro Transferncia de Passivos Valor 3 Patrimonial Dvida Resgatada

Setor

Data

Dinheiro

Total

Telefones Linha area Linhas frreas Setor eltrico

dez-91 e mar-92 jun-92 93-94 ago-92

Venda de aes Venda Concesso Venda Venda de aes

2 270,9 260

1 257 483

3 527,9 743

3 919,9 891,6

5 000 1 610

624,4 230,6 13,6

1 853,3

1 476

3 953,7 230,6 13,6

6 439,4

3 706,6

Portos Estradas Televiso e rdio Petrleo jan-jun90 90 1991-92

Concesso/ Venda 1 Concesso Concesso Cont. de Associao Concesso Venda de aes Venda Concesso por 30 anos Venda de aes Venda Venda Venda Venda

13,6

13,9

13,9

13,9

YPF

(emp. pet.)

jun-93 dez-92

3 040 300

884 1 541,1 1 110

3 924 2 951,1

6 710,8 3 955,5

1 271,1 3 082,1

Gs Obras sanitrias 2

1991-92

Indstria petroqumica Estaleiros navais Ao Cond. eltricos Imveis do Estado

90-92 dez-91 out-92

54,5 59,8 143,3 12,4 183,6 65,2 9 312,8

28,4

82,9 59,8

265,1 59,8 199,4 15 183,6 67,6 25 940,3

139,7

22,1 2,6

165,4 15 183,6

41,8 3,5

Outros Valor total

Venda/ Concesso

2,4 6 073,9 2 586

67,6 17 972,7

12 14 866,8

Fonte: Secretaria da Fazenda. Obs.: Perodo: janeiro 1990 dezembro 1993. Notas: 1 Implementa-se o cronograma de investimentos conforme estipulado nos editais. 2 Adjudicado a quem oferecesse o maior desconto na tarifa (26,9%). 3 Resultado total computado como se 100% tivessem sido transferidos para os preos do momento em que se efetuou cada uma das vendas.

As desregulamentaes mais importantes atingiram todos os tipos de transporte, portos e honorrios profissionais. No caso do mercado interno, houve desregulamentao dos principais mercados agrcolas e de atividades extrativistas, eliminao dos mercados centrais, abertura de mercados atacadistas, e suspenso de grande parte das restries existentes ao mercado varejista. Por sua vez, foram logrados avanos na desregulamentao de todo tipo de transportes e de servios profissionais.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Quanto ao mercado externo, devem-se destacar os progressos alcanados em matria porturia, de navegao fluvial e martima, e de transporte de carga e de passageiros. Tambm foram anuladas as restries quantitativas, licenas e trmites prvios para as exportaes e importaes, com exceo das vinculadas a este ltimo caso com a indstria automotiva, e foi simplificada boa parte dos procedimentos alfandegrios. O impacto dessas medidas sobre os preos dos setores desregulamentados, passados dois anos de conversibilidade, no parece ter sido significativo, exceo dos portos e do transporte martimo. A eliminao de vrias dessas regulamentaes tambm teve seu efeito no nvel de emprego do setor pblico. Abertura Econmica A abertura comercial foi levada a cabo, tal como quase todas as reformas estruturais desse perodo, mediante uma estratgia de choque. Embora a liberalizao comercial tenha comeado em 1988, com o incio da conversibilidade, decidiu-se reduzir fortemente as tarifas de importao e, em poucos meses, todas as restries no-quantitativas s importaes haviam sido eliminadas (ver grfico 18). A tarifa mdia diminuiu para 9,7%, com um mximo de 22% e um mnimo de 0%. Nos meses que se seguiram, foram introduzidas modificaes para umas poucas posies, entre as quais a criao de uma tarifa de 35% para eletrodomsticos e automotores, contando esse setor com restries quantitativas que formam parte do regime regulador da indstria automotiva. Durante quase dois anos, no houve compensaes de nenhum tipo em relao ao impacto causado pela abertura comercial. Foi s no final de 1992 que se decidiu aumentar as taxas de estatstica, e durante 1993 comearam a ser adotadas algumas poucas medidas antidumping, que haviam sido solicitadas muito antes. Em decorrncia disso, pode-se afirmar que a abertura econmica se fez de um dia para o outro, em um contexto de taxa de cmbio defasada e de falta de polticas que auxiliassem no processo de transformao produtiva, necessrio para se fazer frente aos desafios que se impunham em especial, deve-se destacar a falta de financiamento a mdio e longo prazos enfrentada pelas pequenas e mdias empresas. GRFICO 20 Poltica Alfandegria

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

preciso salientar que o governo se distanciou da ortodoxia para lidar com dois elementos especficos. Em primeiro lugar, adotou uma estrutura tarifria com certo grau de disperso e com crescente proteo de acordo com o valor agregado. O interessante nessa postura que com ela aceitavase de fato o que se negava no plano das idias: que as indstrias com maior valor agregado podem estar associadas capacitao da mo-de-obra, ao aprendizado, ao desenvolvimento tecnolgico e a maiores possibilidades de integrao ao mercado internacional com uma oferta de bens diferenciados. Em outras palavras, se aceitava, implicitamente, que um maior valor agregado hoje significa maior produtividade amanh. Em segundo lugar, aps um comeo em que parecia inclinar-se em favor de uma postura unilateral, o governo finalmente iniciou negociaes para avanar na formao do
MERCOSUL.

Sistema Previdencirio Em princpios de 1992, o governo estabeleceu as bases para a reforma do sistema previdencirio. As principais mudanas almejadas eram as seguintes:

aumento da idade de aposentadoria, de 55 e 60 anos para mulheres e homens, respectivamente,


para 65 anos para todos;

substituio do Estado como administrador das aposentadorias por empresas privadas; todo cidado, com menos de 45 anos, com algum tipo de renda, deveria pagar sua contribuio
ao novo sistema, deixando de faz-lo ao antigo sistema estatal (para maiores de 45 anos, o sistema opcional);

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

as contribuies individuais seriam equivalentes a 11% do salrio dos trabalhadores (at aquele
momento equivaliam a 10%);

os contribuintes poderiam escolher a administradora privada de sua preferncia e trocar de


empresa quando assim o considerassem oportuno, at um limite de duas vezes por ano;

ficaria assegurada uma rentabilidade mnima, que seria calculada em funo da rentabilidade
mdia do sistema menos dois pontos ou 70% da rentabilidade mdia, o que fosse menor. Portanto, a rentabilidade assegurada no seria definida em termos absolutos, mas sim em relao ao sistema; e

o Estado asseguraria uma renda mnima a todos os futuros aposentados, e o montante seria
equivalente a 20% do salrio mdio da economia (benefcio bsico universal). Em suma, a inteno do governo nacional era substituir o velho e quebrado regime de distribuio por um regime de capitalizao obrigatrio para aqueles com menos de 45 anos , acompanhado por um benefcio bsico universal. Abandonavam-se, assim, os princpios de solidariedade entre geraes e, em contrapartida, estimulava-se um sistema de contas de poupana individuais, administradas por fundos de penso habilitados e regulamentados pelo Estado e escolhidos livremente pelos trabalhadores. Em meados de 1992, em decorrncia de suas discusses com os parlamentares governistas, o governo mudou o projeto originalmente enviado ao Congresso. Em abril de 1993, o projeto continuava a ser discutido no Congresso e esperava-se sua aprovao no decorrer do ano. As modificaes mais importantes introduzidas na etapa de discusses foram:

a idade de aposentadoria da mulher: 60 anos em vez de 65; o benefcio bsico universal aumentou para 27,5% do salrio mdio da economia; foi introduzido um sistema de benefcios complementares, que implica o reconhecimento dos
anos de contribuio equivalente a 1,5% do salrio por ano pago ao sistema estatal; e

os contribuintes poderiam escolher se queriam afiliar-se ao regime privado ou ao pblico, sem


limite de idade. Com a aprovao do novo regime, comear a funcionar um sistema de capitalizao que, alm de seu efeito na taxa de poupana, gerar recursos disponveis a longo prazo.22 Afora os problemas

22

difcil pensar que o novo sistema aumentar a taxa de poupana, a curto prazo, uma vez que o aumento da poupana no setor privado igual descapitalizao no setor pblico. Entretanto, medida que o setor pblico equilibre suas contas, a contribuio para o novo sistema poderia produzir um aumento na taxa de poupana a mdio prazo.

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

fiscais que a reforma provocar a curto prazo, como conseqncia da mudana do destino das contribuies individuais, ao mesmo tempo em que ser necessrio continuar pagando as aposentadorias atuais, os benefcios previdencirios que ficam sob responsabilidade do Estado no novo regime exigiro uma quantidade de recursos que dificilmente estar disponvel nos prximos anos. Assim, temos uma reforma que ser muito difcil de ser financiada pelo Estado (benefcio bsico e benefcio complementar) e que possivelmente exigir que sejam feitas novas modificaes no futuro. A pergunta que se coloca por que o governo nacional aceitou uma proposta com essas caractersticas e no continuou negociando? A resposta pode ser encontrada no fato de que, tendo chegado ao fim a emergncia econmica, o governo iniciava uma etapa de maiores negociaes com o Congresso, e os parlamentares peronistas mostravam uma posio dura em relao a esse tema. Mas talvez mais importante do que isso seja o fato de que a demora ou o fracasso de uma reforma como essa teria sido um duro golpe para as expectativas criadas; teria sido quebrado o encanto de um processo bem-sucedido e ininterrupto de transformaes estruturais que parecia ser indispensvel para a credibilidade poltica do governo. Relacionamento EstadoProvncias Aqui onde, aps dois anos de conversibilidade, ocorreram os menores avanos no sentido de estabelecer um mecanismo razovel para organizar a distribuio dos recursos arrecadados pelo Estado. A ao do governo nacional durante os dois primeiros anos da conversibilidade esteve voltada para a reduo dos recursos com os quais as provncias poderiam contar para financiar um aumento do gasto, e para a melhoria da competitividade por meio da eliminao de impostos que recaam, basicamente, sobre as empresas. Nesse contexto, ocorreram a eliminao dos redescontos do Banco Central para os bancos provinciais embora essa restrio tivesse intenes mais abrangentes do que o relacionamento Estado-Provncias , a transferncia de gastos relacionados com a educao de 2o grau e profissionalizante, e a apropriao de parte dos recursos compartilhados para fazer frente ao pagamento dos aposentados. Quanto eliminao de impostos para melhorar a competitividade dos setores produtivos, aps dois anos de conversibilidade, estava em preparao o segundo pacto fiscal, que inclua o compromisso das provncias e em menor grau do Estado , de acabar com esse tipo de imposto. Mercado de Trabalho J se argumentou em diversas ocasies que a legislao trabalhista existente no incio da conversibilidade era incompatvel com a necessria flexibilidade para um regime de taxa de cmbio fixa. Isso porque a legislao restringia a possibilidade de reduzir os salrios nominais, o que, devido rigidez da taxa de cmbio, poderia ser preciso em algum momento para corrigir os preos relativos. Alm disso, foi mencionado que o necessrio aumento da produtividade exige maior flexibilidade externa reduo ou eliminao de indenizaes por demisso e interna eliminao das restries impostas por contratos coletivos, tais como demarcao de tarefas, durao da jornada de traba-

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

lho, descanso semanal. Por sua vez, o regime vigente sobre acidentes de trabalho impunha custos s empresas muito alm do razovel. Por ltimo, havia os encargos trabalhistas, que representavam, em princpios de 1993, 50% das remuneraes brutas o salrio bruto era 75% maior do que o bolso , o que fazia com que surgisse um grande vis quanto adoo de medidas que implicassem investimentos em tecnologias mais intensivas no uso de mo-de-obra. Embora certas reformas do regime trabalhista fossem necessrias, preciso levar em considerao que certos setores exigiam modificaes na legislao que implicavam deixar os trabalhadores totalmente desprotegidos. Por outro lado, diante da escassa competitividade externa em decorrncia da defasagem relativa da taxa de cmbio, era comum confundir flexibilidade trabalhista com reduo de custos a fim de melhorar a competitividade. Um bom exemplo a maior flexibilidade externa associada eliminao das indenizaes por demisso. Pode-se conseguir essa flexibilidade mediante um regime de capitalizao, por meio do qual para cada trabalhador depositado um certo percentual de seu salrio em uma conta. Ele poder ter acesso a esse dinheiro caso seja despedido, tal qual a renda que receberia, hoje, como pagamento da indenizao. O problema saber quem paga essa contribuio. O razovel seria que os empregadores se responsabilizassem por ela, como contrapartida poupana feita pelo no-pagamento da indenizao. Contudo, os setores empresariais se opuseram, argumentando que dessa maneira no se estava reduzindo custos, mas sim confundindo custos com flexibilidade. Para alm dessas consideraes, era evidente que os avanos do governo nessa rea eram escassos. Passados dois anos da conversibilidade, apenas algumas mudanas foram efetuadas na Lei do Emprego, reduzindo os impostos ao trabalho e o custo das indenizaes por contrataes de curta durao (no mais de seis meses). A falta de desregulamentao das obras sociais, por exemplo, pode ser explicada pela poltica do governo de manter boas relaes com as lideranas sindicais. A ausncia de modificaes na legislao trabalhista estava sendo substituda por uma flexibilidade de fato, acordada em muitas ocasies com a comisso trabalhista de cada empresa. Portanto, embora parecesse razovel introduzir reformas ao regime trabalhista visando lograr maior flexibilidade do mercado de trabalho, no possvel no reconhecer que essa flexibilidade estava ocorrendo independentemente da legislao, em decorrncia do aumento da taxa de desemprego e da necessidade de elevar a produtividade. O grande tema era, sem dvida, a necessidade de reduzir os encargos trabalhistas, e o governo havia anunciado que comearia a faz-lo no mbito do segundo pacto fiscal. Em todo caso, a pergunta era de onde o governo tiraria recursos para tanto.

4. Consideraes Finais
O programa de conversibilidade, iniciado em abril de 1991, foi bem-sucedido ao reduzir de forma considervel a taxa de inflao, em um contexto em que o nvel da demanda agregada cresceu a taxas muito elevadas. Alm do bvio impacto sobre o nvel de atividade econmica interna, essa expanso da demanda, juntamente com o processo de abertura comercial, influiu nas importaes, que aumen-

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

taram o equivalente a 91% anuais durante os dois primeiros anos. Em uma situao em que os preos dos bens comercializveis estavam determinados pela poltica cambial, o crescimento da demanda foi o principal fator no o nico que explica a elevao dos preos dos bens no-transacionveis e, portanto, a taxa de inflao mdia de 1,6% mensais durante os primeiros dois anos da conversibilidade. A deteriorao do preo dos bens transacionveis, que est suficientemente documentada neste trabalho, se juntou defasagem inicial da taxa de cmbio, gerando uma estrutura de preos que beneficiava claramente os setores pouco ou nada expostos ao comrcio internacional. Dessa maneira, o problema dos preos relativos veio somar-se ao forte crescimento da demanda, gerando uma deteriorao crescente da balana comercial e, assim, da conta-corrente. Entretanto, aproveitando a conjuntura internacional, que mostrava a reabertura, aps uma dcada, do mercado de capitais para os pases da Amrica Latina, o pas obteve recursos para financiar o dficit em conta-corrente e aumentar as reservas internacionais A profundidade e amplitude das reformas estruturais levadas a cabo pelo governo, alm de sua importncia intrnseca, foram funcionais para o modelo de financiamento externo. De fato, no novo contexto dos mercados financeiros internacionais, os capitais no podiam seno sentir-se atrados por um pas que oferecia novos negcios, por meio da venda de ativos pblicos, e que o fazia em um contexto de amplas reformas estruturais, equilbrio das contas pblicas e estabilidade. Talvez a principal preocupao, passados dois anos da conversibilidade, fosse a sustentabilidade da estrutura de preos relativos. Consciente disso, mas impedido de aumentar a taxa de cmbio nominal e pressionado pelas demandas para elevar o gasto pblico, o que exigia um adequado nvel de demanda para poder financi-lo com maiores impostos, o governo decidiu tentar corrigir o problema dos preos relativos mediante o aumento da produtividade, a reduo dos custos, e, em certa medida, a poltica comercial. Tendo em vista que os limites da poltica comercial so bastante estreitos, em princpios de 1993 era difcil esperar algo mais nesse terreno, apesar das presses para o estabelecimento de direitos especficos e das medidas antidumping se tornarem cada vez mais fortes. Por outro lado, embora tenha ocorrido um importante aumento da produtividade, difcil pedir a essa produtividade que solucione os problemas a curto prazo. Portanto, aps dois anos do incio da conversibilidade, era possvel prever que o maior esforo deveria vir do lado da reduo dos custos, associada a medidas de desregulamentao e mudanas na estrutura tributria, tanto no plano nacional quanto no provincial. Nesse sentido, o governo havia anunciado a possibilidade de eliminar o imposto sobre os ativos, reduzir as contribuies patronais, e diminuir ou acabar com receitas brutas e outros impostos distorsivos nas provncias. A pergunta mais importante nessa rea era se o governo (nacional e provincial) iria dispor dos recursos necessrios para reduzir ou eliminar esses impostos. A corrida contra o tempo com vistas a melhorar a competitividade tinha sua contrapartida na incerteza sobre at quando estariam disponveis os recursos externos para financiar o dficit da contacorrente, que equivalia a 3% do PIB e continuava crescendo com o passar do tempo.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Analisando os dois primeiros anos de funcionamento da conversibilidade, a pergunta que se impe se o governo poderia ter reduzido o ritmo de crescimento da demanda, diminuindo o desequilbrio externo e melhorando a competitividade. Visto ter o governo mantido uma atitude pr-cclica, a resposta a essa interrogao que, sem dvida, a poltica econmica poderia ter sido menos expansiva. A questo saber se a vantagem de diminuir o desequilbrio externo, e, portanto, tornar a economia menos vulnervel compensaria a existncia de uma menor taxa de investimento e, assim, de um menor aumento da produtividade associado a um nvel mais baixo de demanda e de maiores tenses sociais em termos de menos emprego e menores rendas para os aposentados , que teriam gerado maior incerteza poltica. Em outras palavras, possvel afirmar que a necessidade de manter a coaliso do governo e moderar os custos do ajuste condicionaram as opes econmicas. Sem a bonana econmica dos primeiros anos da conversibilidade, teria sido difcil manter o apoio dos parlamentares peronistas que votaram as reformas no Congresso e lograr os extraordinrios resultados nas eleies de 1991 e 1993, que favoreceram o otimismo dos mercados. Alis, esses resultados tambm viabilizaram o projeto poltico do presidente e abriram as portas para a reeleio por meio da reforma da Constituio. O comentrio final tem a ver com as idias subjacentes ao programa de conversibilidade no que se refere ao papel do Estado. A volta ao mercado era uma necessidade imposta no s pelas restries financeiras, como tambm pela incapacidade demonstrada pelo setor pblico argentino de seguir desempenhando as funes do perodo anterior. Como costuma acontecer na Argentina, a mudana de paradigma mostrou caractersticas extremas. De um Estado que fazia tudo, passou-se rapidamente para um que no podia fazer nada. Embora toda a poltica econmica estivesse influenciada por essa premissa, o caso talvez mais extremo foi o do sistema financeiro. Com a idia de que o mercado resolveria todos os problemas, em 1992 foi redigida a Carta Orgnica do Banco Central, que limitava severamente at o ponto de praticamente proibir sua capacidade de atuar como emprestador de ltimo recurso. Isso, sem dvida, introduzia uma fragilidade extrema no sistema financeiro. Entretanto, este no era o nico exemplo: as polticas especficas eram quase que proibidas nas diferentes reas do governo; os motivos eram ideolgicos ou relacionados com erros do passado e com a incapacidade do governo de gerar e administrar essas polticas com transparncia e eqidade. Poder-se-ia argumentar que o superativismo do passado exigia, agora, um perodo de eliminao total da discriciorariedade, a fim de deixar patente que as regras do jogo haviam mudado. De qualquer maneira, era preciso encontrar um equilbrio entre o Estado onipresente do passado e o Estado ausente dos primeiros anos da conversibilidade. Entre outras coisas, isso significava reconstruir o Estado, um Estado claramente diferente daquele do passado, ou seja, capaz de regulamentar, em vez de administrar empresas, ou capaz de projetar polticas para o desenvolvimento industrial, ao invs de produzir. Em fins de 1992, o governo anunciou certas medidas que pareciam indicar que, embora tenuemente, havia um movimento nessa direo. Entretanto, no foi feita meno quanto ao papel do Estado na melhoria da eficincia do gasto social. Em um pas que passou por uma reforma estrutural dessa magnitude, e em que a taxa de desemprego se aproximava, rapidamente, dos 10%, esta aparecia como a grande tarefa pendente.

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

ANEXO
QUADRO A-1 ndices de Preos
(ndice base abril 1991=100) IPM IPC

1990 abr-91 jun-91 set-91 dez-91 abr-92 jun-92 sep-92 dez-92 abr-93 Fonte: INDEC.

46,9 100,0 102,1 102,5 101,4 103,9 104,7 107,1 104,6 106,4

37,7 100,0 106,0 112,1 114,8 125,0 126,8 132,3 135,0 139,6

QUADRO A-2 Evoluo do Salrio Industrial


(ndice base 1986=100) IPC IPM IPM

Bens de Capital
65,3 68,2 71,2 74,7 77,9 79,9 82,8 88,0 88,4 89,7

Dlares

1990 I trim 91 II trim 91 III trim 91 IV trim 91 I trim 92 II trim 92 III trim 92 IV trim 92 I trim 93

80,2 74,8 72,4 69,4 69,3 67,5 67,9 67,8 67,5 67,2

87,8 98,4 104,7 106,3 109,9 113,0 116,6 118,4 122,0 123,8

110,5 121,5 144,4 147,9 152,9 158,5 165,7 171,9 175,4 177,2

Fonte: Elaborao prpria com base em dados do INDEC e da Fundacin de Investigaciones Econmicas Latinoamericanas (FIEL).

QUADRO A-3 Evoluo dos Preos dos Produtos Manufaturados

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UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

(ndice base 1986=100)

Bens
1990 I trim 91 II trim 91 III trim 1 IV trim 91 I trim 92 II trim 92 III trim 92 IV trim 92 I trim 93 II trim 93 III trim 93 IV trim 93 100,1 95,3 89,5 84,7 83,8 80,3 79,5 78,6 76,6 75,9 74,7 75,0 73,8

Servios
96,1 71,5 65,4 61,2 58,4 54,8 52,6 50,6 48,2 46,8 45,9 45,0 44,2

Servios Privados
88,8 64,9 59,3 54,8 51,7 48,3 46,3 44,4 42,3 41,0 40,1 39,3 38,6

Servios Pblicos
125,8 105,8 97,1 96,1 97,2 92,9 90,1 87,9 84,3 83,2 82,2 81,7 79,9

Fonte: Instituto para el Desarrollo Industrial (IDI), com base em dados do INDEC.

QUADRO A-4 Custo Salarial na Indstria


(ndice base 1990=100)

1991
Custo salarial bruto Total Comercializveis No-comercializveis Produtividade horria Total Comercializveis No-comercializveis Custo salarial ajustado por produtividade
Total Comercializveis No-comercializveis Fonte: IDI com base em dados do INDEC. 106,2 114,3 88,3 118,2 125,1 102

1992
132,9 145,4 111,2

1993
141,4 155,4 117,6

111,3 109,4 115,5

121,3 116,5 132,2

127,8 119,1 146,3

109,5 124,8 84,1

110,7 130,5 80,3

QUADRO A-5 Taxa de Juros e Prmio de Risco Pas


LIBOR

Spread Bonex 89-LIBOR 21,5 21,7 17,6

1989 1990 I trim 91

9,2 8,4 6,9

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

II trim 91 III trim 91 IV trim 91 I trim 92 II trim 92 III trim 92 IV trim 92 I trim 93 II trim 93 III trim 93 IV trim 93 Fonte: Macroeconmica.

6,3 6,0 5,0 4,3 4,2 3,4 3,7 3,4 3,3 3,4 3,5

10,9 9,1 6,5 6,5 5,8 7,0 7,7 7,9 4,9 3,6 3,2

QUADRO A-6 Taxa de Juros Mensais Taxas ativas Pesos*


abr-91 jun-91 ago-91 dez-91 fev-92 abr-92 jun-92 ago-92 out-92 dez-92 mar-93 abr-93 jun-93 ago-93 out-93 dez-93 3,13 2,71 3,89 3,77 3,06 3,06 3,07 2,27 2,24 3,35 1,94 1,79 2,19 2,07 1,84 1,88

Taxas passivas Dlar


0,92 1,01 0,88 0,9 1,02 1,02 1,05 0,95 0,97 1,17 1,07 0,98 1,03 1,06 0,99 1,03

Pesos
1,30 1,03 0,94 0,93 0,83 0,79 0,82 0,77 0,80 1,17 0,80 0,60 0,58 0,58 0,52 0,49

Dlar
0,53 0,50 0,51 0,53 0,49 0,51 0,49 0,52 0,51 0,54 0,57 0,51 0,51 0,51 0,49 0,47

Fonte: Banco Central de la Repblica Argentina (BCRA). Nota: * Inclui comisso.

QUADRO A-7 Taxa de Cmbio Real


(Base 1986=100)

Dlar
1989 1990 1991 133,1 90,1 67,1

Cesta
146,6 107,1 80,1

64

UMA REFLEXO A MEIO CAMINHO: DOIS ANOS DE CONVERSIBILIDADE

1992 1993 Fonte: IDI.

62,6 61,2

77,5 79,5

65

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Referncias Bibliogrficas
BOUZAS, Roberto. Ms all de la estabilizacin y la reforma? Un ensayo sobre la economa argentina de los 90. In: Desarrollo econmico. Buenos Aires: IDES, Abr.-Jun. 1993. CETRNGOLO, O. e MACHINEA, J.L. Crisis y reforma del sistema previsional. Una evaluacin de la propuesta oficial. Buenos Aires: IDI, Ago. 1992. FANELLI, JM; FRENKEL, R. e ROZENWURCEL, G. Transformacin estructural, estabilizacin y reforma del Estado en la Argentina. Buenos Aires: CEDES, 1992. FANELLI, J. M.; KACEF, O e MACHINEA, J. L. Precios relativos y competitividad industrial. Buenos Aires: IDI, Out. 1994. GERCHUNOFF, P. e TORRE, J. C. Argentina: la poltica de liberalizacin econmica bajo un gobierno de base popular. Buenos Aires: Instituto Torcuato Di Tella, Mar. 1996. GERCHUNOFF, P. e MACHINEA, J. L. Un ensayo sobre la poltica econmica despus de la estabilizacin. In: Ms all de la estabilidad. Buenos Aires: Fundao Friedrich Ebert, 1995. GERCHUNOFF, P. e KACEF, O. Un anlisis de la evolucin reciente del mercado de trabajo. Buenos Aires: IDI, Set. 1995. KACEF, O. La productividad en la industria entre 1990 y 1993. Buenos Aires: IDI, Dez. 1994. KACEF, O. Algunas consideraciones acerca de la composicin de la inversin. Buenos Aires: IDI, Jan. 1994. MACHINEA, J. L. Algunas reflexiones a respecto del gasto pblico, el gasto privado y los precios relativos. Buenos Aires: Instituto para el Desarrollo Industrial, Out. 1992. (Nota de Trabajo, n. 16)

66

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

Jaime Ros

Sumrio

1. Introduo 77 2. O Pacto de Solidariedade Econmica 77 3. Uma Interpretao 84 4. O Perodo Ps-Estabilizao 96 Referncias Bibliogrficas 99

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

1. Introduo

vista que aps ter atingido nveis prximos a 100% anuais, a taxa de inflao nesse perodo jamais conseguiu ficar abaixo de 60%. Com a violenta queda do preo do petrleo em 1986 que representou uma perda de receitas fiscais e de divisas equivalente a 7% do PIB , a poltica econmica no teve outra opo seno sacrificar os objetivos de estabilizao dos preos e manter uma taxa de cmbio real muito acima das mdias histricas. Entretanto, essa estratgia provocou nova escalada inflacionria, e a taxa de inflao alcanou nveis at ento sem precedentes (160% anuais para o conjunto de 1987, ver tabela 1), com tendncia acelerao nos ltimos meses do ano. Este trabalho tem a inteno de analisar a experincia mexicana de estabilizao a partir de fins de 1987. Na segunda seo, examinamos os antecedentes e as caractersticas do plano de estabilizao, conhecido como Pacto de Solidariedade Econmica. Na terceira seo, pretendemos apresentar uma interpretao dos resultados do plano durante seus trs primeiros anos de vigncia, perodo durante o qual o programa logrou estabilizar a taxa de inflao em cerca de 20% ao ano. Oferecemos, tambm, nessa seo algumas reflexes sobre as limitaes do programa e sobre o desempenho da economia no espao de tempo que se seguiu estabilizao.

partir da crise da dvida de 1982, a economia mexicana passou a enfrentar um regime de inflao elevada. Durante uma primeira etapa, a poltica econmica deu grande prioridade estabilizao dos preos. O xito da poltica de estabilizao foi muito limitado, tendo em

2. O Pacto de Solidariedade Econmica


medida que, aps o choque do petrleo de 1986, foram restabelecidos os supervits na conta corrente do balano de pagamentos, e fortaleceram-se as reservas internacionais, o controle da inflao tornou a ser uma das grandes prioridades entre os objetivos da poltica econmica. Para isso, contribuiu, tambm, a fragilidade financeira provocada pela alta inflao a estrutura de prazos da dvida interna foi diminuindo progressivamente, e tal fato, juntamente com as elevadas taxas de juros nominais, tornou a poltica da dvida interna cada vez mais vulnervel a choques nos mercados financeiros internos. Dois choques dessa natureza ocorreram no decorrer do segundo semestre de 1987: o grande volume de pagamentos referentes amortizao da dvida externa por parte de empresas privadas, e, em outubro, a violenta queda da bolsa de valores, seguida de mais uma onda de especulao contra o peso.1 Diante de uma nova desvalorizao cambial em dezembro, bem como de uma demanda generalizada por aumentos salariais por parte dos sindicatos e da perspectiva de um aumento ainda maior na freqncia de ajustes salariais que, com a acelerao inflacionria, a partir de 1982, havia passado de anual para trimestral , a hiperinflao se convertia, assim, em ameaa real. Foi nesse contexto que a balana terminou por pender em favor de um novo esforo de estabilizao e, igualmente, de uma estratgia diferente de poltica antiinflacionria.
1 Ver, sobre esse tema, Lustig e Ros (1987), e Beristn e Trigueros (1991).

77

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

TABELA 1 Indicadores Macroeconmicos 19851995 Taxas de Crescimento Anual


(Em porcentagem) 1985
PIB

1986 -3,8 106

1987 1,9 159

1988 1,2 52

1989 3,3 20

1990 4,4 30

1991 3,6 19

1992 2,8 12

1993 0,6 8

1994 3,7 7

1995 -6,9 52

2,6 64

Preos*

(Em porcentagem do PIB nominal) Investimento bruto Poupana interna Dficit em conta corrente Dficit na balana comercial Supervit fiscal Primrio Operacional Financeiro 3,7 -0,8 -9,8 3,0 -2,4 -15,2 5,6 1,8 -15,4 8,0 -3,6 -10,9 8,4 -1,7 -5,7 7,7 1,8 -3,4 2,1 3,5 0,7 -0,3 8,7 8,7 3,7 2,3 21,2 22,5 -1,3 -5,1 18,5 18,9 0,4 -3,9 19,3 22,0 -2,7 -6,1 20,4 19,3 1,1 -1,5 21,4 18,8 2,6 0,2 21,9 19,2 2,7 1,1 22,4 17,8 4,6 3,2 23,3 16,1 7,2 5,5 22,0 15,8 6,2 4,3 22,2 15,3 6,9 5,1

Fonte: Banco do Mxico, Indicadores Econmicos, vrios nmeros; Banco do Mxico, Relatrio Anual, vrios anos (para o supervit fiscal operacional). Nota: *ndice Nacional de Preos ao Consumidor (fim do ano).

Em 15 de dezembro de 1987, o governo mexicano, com a colaborao dos sindicatos e de entidades empresariais, adotou um amplo programa de estabilizao de cunho heterodoxo, cuja meta era reduzir rapidamente a taxa de inflao. Os instrumentos do Pacto de Solidariedade Econmica foram os seguintes: 1) desindexao dos preos-chave da economia salrios, tarifas pblicas e taxa de cmbio , juntamente com o estabelecimento de acordos com vistas ao controle dos principais preos do setor privado; 2) medidas adicionais de austeridade fiscal e monetria; 3) maior rapidez na implementao do programa de liberalizao do comrcio exterior, iniciado em 1985, especialmente mediante a eliminao de licenas prvias para a importao de bens de consumo. O quadro 1 apresenta os principais acordos adotados no pacto e suas subseqentes renovaes durante os seus primeiros anos de existncia; a tabela 2 descreve a evoluo da taxa de inflao e dos preos-chave da economia durante as trs principais fases do pacto. Na primeira fase, que vai de dezembro de 1987 a fevereiro de 1988, foram realizados os principais ajustes fiscais do programa, bem como os ajustes iniciais da taxa de cmbio e das tarifas pblicas. A esses ajustes, seguiu-se uma bolha inflacionria que fez com que a taxa de inflao, em dezembro e janeiro, chegasse a nveis anuais da ordem de 400% (comparados com uma inflao anual de 160% para o conjunto de 1987). Essa fase se caracterizou pela reduo inicial dos salrios reais (5% no terceiro trimestre de 1987 para os salrios contratuais do setor manufatureiro) e pela valorizao real do peso, que, em fins de fevereiro, havia revertido o ajuste cambial real de dezembro de 1987

78

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

(na realidade, a taxa de cmbio estava cerca de 6% abaixo do nvel real mdio dos trs meses anteriores desvalorizao de dezembro). A segunda e crucial fase do programa consistiu no congelamento dos preos-chave entre maro e dezembro de 1988. A taxa de cmbio se estabilizou no nvel de fins de fevereiro (2,257 pesos por dlar); as tarifas pblicas se mantiveram constantes em termos nominais e, aps um aumento de 3% em maro, o salrio-mnimo permaneceu congelado at fins de 1988. O aumento dos salrios contratuais ficou bem abaixo da inflao, especialmente na etapa inicial do congelamento (segundo trimestre de 1988; ver tabela 2). Essa fase se caracterizou pela rpida deflao, que levou a taxa de inflao anual para 16% no segundo semestre de 1988 (1% mensal no transcurso do terceiro trimestre). A deflao veio acompanhada por uma reduo nos nveis reais dos salrios, tarifas e taxa de cmbio. Essa evoluo sugere a ocorrncia de um aumento das margens de lucro durante o congelamento, em parte devido inrcia inflacionria decorrente do realinhamento dos preos e custos e, em outra parte, como resultado da elevao das taxas de juros reais que se mantiveram em um nvel de dois dgitos a partir do segundo trimestre de 1988, at alcanar um patamar prximo de 30% no transcurso do quarto trimestre (ver grfico 1). A terceira fase, a partir de janeiro de 1989, teve como particularidade o descongelamento dos preos-chave. A taxa de cmbio foi caindo gradualmente e passou de um valor inicial de 17% anuais para um valor anual de 4% ao final de 1991. QUADRO 1 Principais Fases do Pacto de Solidariedade Econmica

Fase 1. Ajuste Fiscal e Realinhamento de Preos (dezembro de 1987 a fevereiro de 1988)


Preos, salrios e taxa de cmbio

Desvalorizao de 18% em 14 de dezembro, seguida de uma depreciao gradual at fins de


fevereiro;

Aumento de 15% para o salrio-mnimo, seguido de mais 20% em janeiro. Reviso mensal
de acordo com a inflao prevista;

Ajustes de preos e tarifas do setor pblico; Acordos sobre controle de preos para produtos bsicos e sobre manuteno de preos de
garantia para produtos agrcolas em seu nvel real de 1987. Medidas fiscais

Eliminao dos subsdios (exceto agricultura) e do incentivo desvalorizao acelerada; Reduo do gasto programvel em 1,5% do PIB; Liberalizao comercial; Reduo da tarifa mxima de importao, de 40% para 20%, e da tarifa mdia, de 22,6%
para 13,1%;

Extenso da eliminao de licenas para a importao de bens de consumo.

79

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

(Continua)

(Continuao)

Fase 2. Congelamento de Preos-Chave (maro a dezembro de 1988)


Preos, salrios e taxa de cmbio

Taxa de cmbio fixa valor igual ao registrado em 29 de fevereiro de 1988 (2,257 pesos
por dlar);

Aumento de 3% para o salrio-mnimo, seguido de congelamento; Preos e tarifas dos bens do setor pblico permanecem constantes; Congelamento, mediante a equalizao dos principais preos do setor privado. Acordo empresarial para reduzir os preos em 3% (setembro). Medidas fiscais

Reduo do imposto sobre o valor agregado, de 6% para zero, para alimentos processados e
remdios. Reduo de 30% no Imposto de Renda para pessoas com rendimentos inferiores a quatro vezes o salrio-mnimo (setembro).

Renovaes dos pactos em abril, junho e setembro. Fase 3. Descongelamento e Consolidao (janeiro de 1989 a
dezembro de 1991) Preos, salrios e taxa de cmbio

Desvalorizao cambial preestabelecida de um peso por dlar, por dia, a partir de janeiro de
1989 (correspondente a uma taxa inicial de desvalorizao de 17% anuais). Durante 1990 e 1991, o ritmo da desvalorizao se reduz a oitenta centavos dirios, seguido de uma nova reduo para quarenta centavos dirios at chegar a vinte centavos dirios em dezembro de 1991 (correspondente a uma taxa de desvalorizao de 4% anuais);

Revises anuais dos salrios-mnimos em funo da inflao prevista; Ajustes dos preos e tarifas pblicas em funo da inflao passada e das metas oramentrias. Medidas fiscais

Reduo do imposto sobre o valor agregado de 15% para 10% em dezembro de 1991; Renovaes de pactos em agosto de 1989, janeiro de 1990, dezembro de 1990 e dezembro
de 1991.
Fonte: Aspe (1993); Organizao de Cooperao para o Desenvolvimento Econmico OCDE (1993).

TABELA 2 Inflao e Preos Relativos durante o Programa de Estabilizao


Taxas de Crescimento Anualizadas

1987

1988

1989

1990

1991

80

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

Durante o Perodo (%)


Preos ao consumidor 1 Salrios 2

IV T
224,3

IT
199,0

II T
32,1

II S
15,7

IS
19,5

II S
19,9

IS
32,6

II S
27,3

IS
19,1

II S
18,5

176,6

279,2

23,4

10,0

37,6

17,3

29,0

31,1

30,5

15,3

Ajuste inflao passada Tarifas pblicas 3

1,2

0,1

0,3

2,4

0,9

1,5

1,0

1,1

0,8

287,6

214,4

0,0

-0,3

15,2

21,8

22,7

36,7

3,2

31,2

Ajuste inflao passada

1,0

0,0

0,0

1,0

1,1

1,1

1,1

0,1

1,6

Preos externos

278,8

62,5

4,0

4,8

7,9

23,0

20,7

35,9

-1,9

18,4

Ajuste inflao passada

0,3

0,0

0,2

0,5

1,2

1,0

1,1

-0,1

1,0

Preos relativos fim do perodo Set. Nov. 1987=100

Salrios reais

95,5

101,3

99,6

97,1

106,3

105,1

104,7

106,3

111,3

109,8

Tarifas pblicas reais Taxa de cmbio real 4

107,2

108,6

101,3

94,1

92,3

93,1

89,5

92,7

86,3

90,8

105,8

91,1

85,4

81,3

77,2

78,7

75,2

75,9

70,1

70,0

Fonte: Banco do Mxico, Indicadores Econmicos, vrios nmeros. Notas:1 ndice Nacional de Preos ao Consumidor;
2 3

ndice de salrios, ordenados e benefcios mdios na indstria manufatureira; ndice de preos ao produtor. Bens produzidos por empresas pblicas, exceto petrleo; ndice baseado nos preos ao consumidor e uma cesta de moedas (133 pases).

Obs.: T = Trimestre. S = Semestre.

81

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

82

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

As tarifas pblicas foram reindexadas, sendo novamente adotados os ajustes salariais compensatrios, especialmente no primeiro semestre de 1989, embora com uma freqncia menor do que antes do congelamento. Essa fase provocou uma nova bolha inflacionria ainda que bem menor do que a anterior , cujos efeitos se concentraram ao longo do ano de 1990 (quando a inflao atingiu 30%) e diminuram, mais uma vez, em 1991, quando a inflao caiu para 20%. A escalada inflacionria concentrou-se em 1990, mais do que no perodo inicial do descongelamento, devido, certamente, diminuio das margens de lucro, que haviam atingido nveis exageradamente altos no incio do descongelamento, e aos efeitos provocados pela maior inflao externa do segundo semestre de 1989 e do ano de 1990. A desacelerao inflacionria de 1991 foi resultado de um menor grau de indexao das tarifas pblicas, mediante um intervalo mais prolongado entre ajustes, e de uma desacelerao externa com um ritmo de desvalorizao do peso que, poca, estava muito abaixo do diferencial entre inflao interna e externa. Esse perodo se caracterizou por uma recuperao salarial. Em fins de 1991, os salrios contratuais reais (na indstria manufatureira) haviam atingido nveis 10% acima dos registrados antes da implementao do programa. Por sua vez, a defasagem da taxa de cmbio real aumentava continuamente (30% abaixo dos nveis prvios desvalorizao de dezembro de 1987; ver quadro 1 e grficos 2 e 3). A partir de ento, a inflao continuou caindo, at chegar a nveis de um dgito em 1993, s custas de uma revalorizao cambial adicional em termos reais.

3. Uma Interpretao
O Pacto foi, sem dvida, muito bem-sucedido ao reduzir rapidamente a inflao. De fato, seu xito superou as expectativas dos prprios formuladores da poltica antiinflacionria. As metas a serem atingidas aps um ano de programa (1% a 2% de inflao mensal) foram concretizadas poucos meses depois de sua implementao (no terceiro trimestre de 1988, a inflao era de 1% mensal). A taxa de inflao, que havia terminado o ano de 1987 em 160%, caiu para 20% em 1989, passados dois anos do incio do programa. Alm disso, essas conquistas foram logradas sem que fosse preciso aprofundar a reduo dos rendimentos salariais reais, e evitando uma recesso prolongada da atividade econmica, como sucedera anteriormente com outros programas de estabilizao. Aps uma contrao do produto, no decorrer dos primeiros meses de 1988, a atividade econmica recuperou-se e propiciou uma taxa positiva de crescimento (1,2%) para o ano. De 1989 a 1991, registraram-se uma recuperao do crescimento com taxas superiores a 3% anuais, e uma expanso dos investimentos e do consumo privados. O apoio externo ao programa, proporcionado pelo acordo de reduo da dvida externa em 1989, e a virada na conta de capital do balano de pagamentos a partir desse ano, permitiram que a poltica cambial desempenhasse papel-chave na consolidao da estabilizao, apesar dos crescentes dficits em conta corrente gerados pela recuperao econmica com defasagem cambial crescente. Esses resultados sugerem uma srie de perguntas: a) Qual o papel desempenhado pela poltica de preos e rendimentos na deflao, e como explicar a efetividade com que essa poltica foi implementada?

83

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

b) Como foi possvel evitar que a deflao viesse acompanhada de uma recesso prolongada, e qual o papel desempenhado pelas polticas fiscal e monetria? c) Quo decisivo foi o apoio externo ao programa que provocou a virada na conta de capital do balano de pagamentos a partir de 1989? A Efetividade da Poltica de Preos e Rendimentos A maior novidade do programa, em relao aos esforos de estabilizao anteriores foi, sem dvida, o congelamento de preos-chave entre maro e dezembro de 1988, mediante a utilizao efetiva da poltica de preos e rendimentos. A esse respeito conveniente destacar trs elementos. O primeiro se refere ao risco que todo programa de congelamento enfrenta ao congelar, juntamente com o nvel geral de preos, um alto grau de disperso dos preos relativos no que se refere aos seus nveis mdios ou de longo prazo. Esse risco era particularmente alto em uma situao como a do Mxico, com uma inflao mdia elevada, pois alm da taxa inflacionria em si havia amplas defasagens entre os cmbios dos custos e dos preos, bem como considerveis desajustes circunstanciais na estrutura de preos e salrios. Essas condies geravam um conflito de objetivos: por um lado, permitir o realinhamento dos preos relativos de acordo com seus nveis mdios ou de longo prazo, levando em conta esses desajustes circunstanciais, ou, por outro, desindexar o cmbio nominal dos preos, para a quebra de vnculo entre a inflao presente e a passada.2 O perodo prvio ao congelamento de maro (de realinhamento sem controle de preos) parece ter desempenhado importante papel ao moderar esse conflito e, s custas de uma escalada inicial da taxa de inflao, permitir entrar na fase de congelamento sem uma disperso excessiva dos preos relativos, no que tange a seus nveis de longo prazo. Alm disso, o fato de o congelamento de preos e salrios ter-se concentrado nos preos-chave, ao invs de ser geral, permitiu que a estrutura de preos e salrios relativos entre setores continuasse seu realinhamento durante o perodo do congelamento. interessante observar, a esse respeito, que o ndice de escassez nunca ultrapassou 10% durante os doze meses do programa, comparado com o que aconteceu com o Plano Austral na Argentina, e com o Plano Cruzado no Brasil, no transcurso dos quais o ndice de escassez atingiu nveis equivalentes a 20% e 40%, respectivamente [Aspe (1993)], com base em informaes dos Bancos Centrais da Argentina, Brasil e Mxico). O que foi dito nos leva a um segundo elemento, j que, de acordo com as condies descritas e segundo as quais os valores reais dos preos-chave deviam diminuir em decorrncia da inrcia inflacionria, a desindexao corria o risco de gerar uma estrutura de preos relativos que se tornaria insustentvel com o passar do tempo. Esse perigo foi evitado, em grande parte, pelo fato de os nveis iniciais reais da taxa de cmbio e das tarifas pblicas estarem relativamente altos no momento do congelamento. No caso da taxa de cmbio, isso foi resultado do ajuste excessivo inicial decorrente das desvalorizaes reais que se seguiram violenta queda do preo do petrleo em 1986, as quais leva2 Paradoxalmente, em uma hiperinflao, grande parte desse problema desaparece. Os preos so totalmente indexados, quase que instantaneamente, taxa de cmbio, de tal maneira que o problema central da estabilizao passa a ser a estabilizao da taxa de cmbio, e no tanto a quebra de vnculos entre a inflao presente e a passada. Para uma discusso mais ampla sobre o tema, ver Ros (1987, 1993a).

84

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

ram a taxa de cmbio controlada real, em 1986 1987, para seus nveis mximos na dcada (ver grfico 3). Mesmo aps a valorizao real efetuada depois da desvalorizao de dezembro de 1987, a taxa de cmbio real no incio do congelamento se encontrava em nveis muito altos em relao mdia histrica. O mesmo pode ser dito quanto s tarifas pblicas, que tambm eram resultado dos ajustes iniciais ocorridos entre dezembro de 1987 e fevereiro de 1988. Por sua vez, em decorrncia dos ajustes fiscais realizados depois da crise da dvida de 1982, a situao fiscal era folgada, e apresentava um supervit no oramento operacional (ver tabela 1) e outro, ainda maior, no oramento pblico correspondente inflao zero. Esse cenrio propiciava uma ampla margem de manobra para a poltica de tarifas pblicas. No se pode dizer o mesmo em relao aos salrios, e isso nos leva ao terceiro elemento. Os salrios contratuais, em 1987, eram, em termos reais, 30% a 40% mais baixos do que em 1982 (com uma reduo ainda maior para os salrios-mnimos reais; ver grfico 2), e a bolha inflacionria de fins de 1987 significou, como vimos, uma eroso adicional de 5% na renda real dos assalariados. O fato de que, nessas condies, os sindicatos tenham aceito um congelamento do salrio mnimo a partir de maro, bem como a moderao dos aumentos dos salrios contratuais com base em ndices muito abaixo da inflao passada, deve ser visto como uma peculiaridade da experincia mexicana, atribuvel ao alto grau de centralizao e corporativismo que prevalece nos mecanismos de fixao de salrios. Essas caractersticas, vinculadas estrutura sindical mexicana e ao relacionamento entre governo e sindicatos, deram ao governo uma ampla margem de manobra para sua poltica salarial. Embora consideravelmente afetada em 1988, aps as redues dos salrios reais ocorridas desde 1982, essa margem de manobra ainda foi suficientemente ampla para garantir a desindexao dos salrios. Para isso contriburam, certamente, dois outros fatores: 1) o fato de que, em um esforo de reorientar a poltica antiinflacionria do governo, a utilizao da poltica de preos e rendimentos tenha sido uma exigncia do movimento sindical desde 1983; e 2) o momento do congelamento (maro), tendo em vista que janeiro e fevereiro foram meses durante os quais boa parte das revises salariais foi levada a efeito, proporcionando aumentos salariais que permitiram recuperar a reduo das rendas reais provocada pela desvalorizao de dezembro (ver tabela 2). Deflao e Atividade Econmica Embora a poltica de preos e rendimentos tenha sido implementada adequadamente, que importncia teve seu papel na deflao? Duas consideraes sugerem que o desempenho desse instrumento foi muito alm do que era de se esperar para um componente auxiliar do programa uma espcie de anestesia til que teria permitido que o remdio fundamental (as polticas fiscal e monetria) fosse menos amargo.

85

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

86

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

A primeira dessas consideraes ligada perda de efetividade das polticas macroeconmicas convencionais quando uma economia entra em um regime de inflao elevada. Esse regime, ao contrrio de uma situao que apresente uma inflao baixa, caracteriza-se por mltiplas interaes entre inflao, finanas pblicas e crescimento da massa monetria. As presses inflacionrias no s adquirem impulso prprio, medida que os instrumentos de indexao se enrazam nos mecanismos de formao de preos e salrios, como tambm passam a exercer forte influncia sobre os dficits fiscais por meio do efeito OliveraTanzi, especialmente , bem como sobre o financiamento dos dficits, ao afetar a demanda de dinheiro e, de maneira mais geral, a composio e estrutura dos prazos da dvida pblica. Nessas condies, mesmo que no se torne passiva, a oferta monetria se transforma em endgena, determinada simultaneamente com a taxa de inflao, e escapa em grande parte do controle da autoridade monetria. Devido a essas interaes e inrcia inflacionria decorrente, qualquer esforo de estabilizao baseado em apenas um instrumento de poltica seja fiscal, monetrio ou cambial estar fadado ao fracasso, ineficincia e ineficcia. Essa a contribuio central da literatura heterodoxa sobre inflao e estabilizao, e o argumento crucial em favor da poltica de preos e rendimentos para lograr colocar a inflao sob controle.3 A segunda considerao se refere ao fato de que o pacto constituiu um caso de estabilizao sem ajuste fiscal recessivo. bem verdade que a situao fiscal no incio do programa era, como j foi mencionado, confortvel, e, tambm, que os ajustes fiscais do programa aumentaram o supervit primrio nas finanas pblicas (de 5,6% do PIB em 1987, para 8% do PIB em 1988 1990; ver tabela 1). Entretanto, o supervit operacional, entre 1988 e 1990, acabou sendo inferior, em trs pontos percentuais do
PIB,

ao registrado em 1987. Esse maior dficit operacional foi conseqncia das altas

taxas de juros reais prevalecentes em 1988 e 1989, que provocaram a diminuio do supervit operacional, apesar do aumento do supervit primrio. A transferncia de receitas do setor pblico para o setor privado, em virtude dos vultosos valores pagos como juros reais sobre a dvida pblica interna, foi equivalente a 7,6% do PIB em 1988, e a 6,1% em 1989. preciso ressaltar, no entanto, que, embora o aumento do dficit operacional resultante do aumento dos juros pagos pelo setor pblico tenha sido neutro em termos de impacto sobre a demanda

A esse argumento vale a pena acrescentar outro, independentemente do fato de que a economia se encontre em regime de alta ou baixa inflao: em um programa de estabilizao que no conte com um componente de poltica de preos e rendimentos, as polticas fiscal e monetria operam, necessariamente, por meio da reduo da demanda agregada e do nvel de produo, tornando inevitvel uma recesso do nvel de atividade econmica. Em um programa de desindexao, a necessidade de medidas fiscais e monetrias provm de no-neutralidade da inflao, e do fato de que a inflao, por mais inercial que seja, redistribuir renda entre os setores pblico e privado, modificar a composio das receitas pblicas e a distribuio da renda privada disponvel, alm de alterar os nveis e a estrutura das taxas de rendimento real. Esses efeitos macroeconmicos fazem com que uma reduo drstica da taxa de inflao tenha, em geral, impactos expansivos sobre a demanda agregada. O papel das medidas fiscais e monetrias, nesse caso, o de se contrapor expanso da demanda agregada que, caso contrrio, acabar acontecendo. Ao neutralizar essa expanso da demanda, de forma distinta ao que ocorre em programas de estabilizao sem poltica de preos e rendimentos, essas medidas compensatrias deixam inalterada a postura fiscal e monetria em termos reais (sobre o tema, ver Ros, 1993b).

87

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

(ao ser neutralizado pelas altas taxas de juros) em 1990, o aumento do supervit primrio foi apenas 2,1% do
PIB

maior do que em 1987. Esse aumento pode ser explicado, em parte, pela eliminao dos

efeitos negativos da inflao de 1987 sobre a arrecadao tributria (efeito OliveraTanzi), os subsdios financeiros e a composio da dvida pblica. A soma desses trs efeitos, segundo o Relatrio do Banco do Mxico, de 1989, foi de 1,2% do
PIB,

sendo o percentual mais importante o de 0,9%, do

efeito OliveraTanzi sobre a arrecadao tributria. Isso significa que a reduo do imposto inflacionrio (de 3% do PIB entre 1987 e 1991), ocorrida durante a estabilizao, no foi totalmente neutralizada pelo aumento do supervit primrio, e provocou, assim, a expanso da demanda agregada. O fato de a poltica fiscal no se ter contraposto ao choque positivo de demanda gerado pela deflao explica a razo de o programa ter dado origem a uma recuperao econmica, em vez de provocar uma recesso prolongada. Esse constitui um motivo adicional que nos faz pensar que uma das principais tarefas do programa recaiu na poltica de preos e rendimentos, e assinala, tambm, o importante papel desempenhado pelo apoio externo. Embora essa poltica tenha se tornado condio necessria para o xito do programa, isso no significa que tenha sido suficiente para tanto. Como o ajuste fiscal durante o pacto no foi suficiente, os efeitos da reduo do imposto inflacionrio sobre a demanda agregada no foram compensados por uma reduo equivalente do gasto governamental, ou por um aumento das receitas pblicas no provenientes do imposto inflacionrio. A reduo do imposto inflacionrio que, de fato, provocou uma rpida expanso do gasto privado, registrando taxas de 4% anuais em 1988, e 6%, em 1989 foi absorvida pela conta corrente do balano de pagamentos, cujo saldo rapidamente mudou de sinal (de + para ) superavitrio para deficitrio, no decorrer de 1988. Esse dficit na conta corrente contribuiu para uma considervel perda de reservas internacionais, de aproximadamente 7 bilhes de dlares em 1988, equivalente a 3,4% do
PIB

e de magnitude

semelhante reduo do imposto inflacionrio. Essas perdas de reservas no poderiam continuar ocorrendo durante muito tempo sem comprometer as regras da poltica cambial do programa e, tambm, a sustentabilidade de todo o esforo de estabilizao. O Papel do Apoio Externo Os comentrios anteriores sugerem que o apoio externo dado ao programa por meio do acordo de reduo da dvida externa de 1989, e a virada subseqente na conta de capital do balano de pagamentos, desempenharam papel primordial na consolidao das conquistas do pacto. Sem pretender negar a importncia que esse apoio externo representou para a mudana de sinal nas transferncias externas que o pas vinha realizando desde 1983, bem como para a reduo das taxas de juros reais a partir de 1990 o que eliminou o dficit operacional do setor pblico , vale a pena aprofundar essa afirmao com algumas observaes. As perdas de reservas internacionais ocorridas em 1988 no foram apenas resultado do dficit de conta corrente desse ano (e, portanto, do efeito expansivo do programa), mas tambm de uma sada lquida de capitais de cerca de 4,5 bilhes de dlares. Essas sadas de capitais, concentradas nos primeiros meses de implementao do pacto, foram diminuindo medida que o programa comeou a dar resultados e, com isso, a ganhar credibilidade. Esse aumento de credibilidade do programa, que foi

88

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

documentado com pesquisas de opinio no transcurso de 1988,4 parece ter sido conseqncia da eficcia do plano em lograr uma rpida deflao. Assim sendo, embora a virada na conta de capital tenha desempenhado um importante papel na consolidao das conquistas do programa, por oferecer maior viabilidade a mdio e longo prazos, tambm verdade que sem a eficcia da poltica de preos e rendimentos, essa virada e o apoio externo dificilmente teriam acontecido. impossvel imaginar a virada na conta de capital em condies de inflao alta, tais como as prevalecentes no segundo semestre de 1987. Por conseguinte, tudo leva a crer que a estrutura macroeconmica do Mxico, nesses anos, estava associada a uma multiplicidade de equilbrios, e que, nessas condies, a poltica de preos e rendimentos do pacto desempenhou papel fundamental na passagem de um equilbrio com inflao elevada, dficit na conta de capitais, incerteza e desconfiana, para um com inflao baixa, supervit na conta de capitais e recuperao da confiana. O argumento anterior apresentado formalmente no grfico 4. A curva
DCC

mostra a relao

existente entre o dficit de conta corrente e a taxa de inflao (p) para determinados dados do produto, da dvida externa e da taxa de juros externa. A relao negativa porque a taxa de cmbio real tem efeito negativo sobre o dficit na conta corrente e efeito positivo sobre a taxa de inflao. A curva F expressa a relao entre os fluxos externos na conta de capital e na taxa de inflao. Essa relao tambm negativa em decorrncia dos efeitos da inflao sobre os investimentos privados (efeito negativo associado a um maior grau de incerteza) e sobre a poupana privada (efeito positivo devido ao imposto inflacionrio); o dficit financeiro do setor privado (o excesso de investimento sobre a poupana privada) tende, assim, a diminuir, medida que aumenta a taxa de inflao. Conseqentemente, tambm o supervit financeiro do setor externo sofre uma reduo (fluxos externos da conta de capital). Essa relao extremamente no-linear: quando existem nveis muito altos de inflao, a poupana privada deixa de aumentar com a inflao (na medida em que o impacto da inflao sobre o imposto inflacionrio perde significado ou pode at mesmo mudar o sinal), e quando h nveis muito baixos de inflao (associados a uma baixa taxa de cmbio real), o elevado dficit da conta corrente tende a inibir os fluxos de capital (efeitos de risco cambial e de mora).

GRFICO 4 Conta Corrente, Fluxos de Capital e Inflao

Ver Aspe (1993). O percentual de opinies otimistas sobre o pacto, tanto no setor privado quanto entre trabalhadores e pequenos agricultores, passou de 42% e 9%, respectivamente, em dezembro de 1987, para 94% e 61%, em maio de 1988.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Como se pode ver no grfico 4, a forma da curva de fluxos de capital pode dar origem a mltiplas intersees (correspondentes a um equilbrio global do balano de pagamentos) com a curva do dficit na conta corrente. Se partimos do princpio de que a taxa de cmbio real (e, portanto, a taxa de inflao) aumenta em funo da brecha entre o dficit na conta corrente e o supervit na conta de capital (devido a que o Banco Central se v forado a desvalorizar mais rapidamente ainda quando perde reservas e vice-versa), dentre essas mltiplas intersees, a mdia no estvel, e as outras duas so estveis. O equilbrio com inflao alta apresenta baixa taxa de investimento privado, dficit na conta corrente e fluxos de capital reduzidos. O equilbrio com inflao baixa mostra, ao contrrio, uma taxa maior de investimentos privados, altos fluxos de capital e dficit na conta corrente. Uma diminuio suficientemente rpida e abrupta pode permitir passar do equilbrio com inflao alta para o equilbrio com inflao baixa, sem que a diminuio inicial das reservas seja excessiva.

90

INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

91

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

4. O Perodo Ps-Estabilizao
De 1991 em diante, como j foi assinalado, o peso da contnua desacelerao da inflao, at chegar a um dgito em 1993, recaiu totalmente em uma valorizao real do peso em relao ao dlar. O desempenho da economia durante esse perodo caracterizou-se por uma trajetria de crescente endividamento externo, acompanhado de lento crescimento econmico, especialmente no que se refere ao setor de bens comerciveis internacionalmente. Esse desempenho teve sua origem em dois problemas que o programa de estabilizao no soube resolver. O primeiro foi a inconsistncia entre a abertura comercial de 1988, que exigia para se sustentar um aumento da taxa de cmbio real, e a poltica cambial que, orientada exclusivamente por critrios de estabilizao de preos, operou na direo contrria, provocando uma contnua revalorizao real do peso. Durante todo esse perodo, a combinao da abertura comercial com a defasagem cambial colocou a composio do emprego e do investimento contra os setores produtores de bens comerciveis internacionalmente. O emprego na indstria manufatureira, por exemplo, diminuiu continuamente a partir de meados de 1990, e a reduo acumulada superou os 10% em meados de 1994. Os fluxos de capital provenientes do exterior se dirigiram, cada vez mais, para o setor de bens no-comerciveis e, eventualmente, para ativos financeiros domsticos. Os dilemas gerados por essa combinao de polticas surgiram rapidamente quando, em 1992, o dficit na conta corrente atingiu 7% do PIB, nvel semelhante aos que precederam a crise da dvida de 1982. Diante dessa situao, o governo optou por frear o crescimento econmico5 e manter a poltica de abertura comercial com defasagem cambial (embora com um moderado aumento do ritmo de desvalorizao gradual do peso no segundo semestre de 1992, insuficiente para reverter as tendncias da taxa de cmbio real). Em seguida, houve uma desacelerao da atividade econmica em 1992, e a recesso de 1993, as quais no conseguiram modificar substancialmente a tendncia do dficit externo. Este voltou a se expandir com a recuperao de 1994, estimulado por um relaxamento das polticas fiscal e monetria (ver tabela 1). O segundo problema foi a dramtica queda da taxa de poupana interna, provocada pela diminuio da poupana privada. Embora esse fenmeno tenha se manifestado claramente entre 1988 e 1993 (com uma reduo equivalente a sete pontos percentuais do PIB, tal como se mostra na tabela 1), cabe ressaltar que parte do problema tinha surgido antes de 1988. Sua origem deriva da abrupta reduo da poupana pblica que foi transferida para o setor privado mediante ajustes fiscais e cambirios e, de maneira mais geral, da diminuio da renda real por habitante decorrente da crise da dvida e do choque do petrleo da dcada de 80. Em 1988 e 1989, a diminuio da poupana privada ficou temporariamente encoberta pelas altas taxas de transferncia de receitas que o governo realizou para

Vale a pena observar que a escolha dessa opo no ocorreu devido s dificuldades de passar de um regime de taxa de cmbio fixa para um com desvalorizaes graduais. Essa transio j havia sido realizada, com xito, em princpios de 1989.

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INFLAO E ESTABILIZAO DA ECONOMIA MEXICANA

pagamento de juros reais sobre a dvida pblica interna, e foi somente em 1990, quando o volume desses pagamentos diminuiu rapidamente, que o fenmeno tornou-se claramente visvel. Alm disso, vrios fatores reforaram a tendncia de queda da poupana privada depois de 1988:6 a) o primeiro, e talvez o de maior importncia, tendo em vista o peso da poupana empresarial na poupana privada, foi a reduo das margens de lucro e a compresso dos benefcios resultantes, no setor de bens comerciveis, como conseqncia da abertura comercial com supervalorizao cambial; b) o auge financeiro de princpios da dcada de 90, gerado pelos fluxos de capital externo e pela liberalizao financeira, estimulou o auge do consumo de bens durveis das camadas de renda mdia e alta, tanto pelos efeitos de riqueza decorrentes do aumento dos preos dos ativos, quanto pelo reaparecimento de crdito abundante para o consumo, aps uma dcada de severo racionamento de crdito e de demanda reprimida de bens durveis; e c) a diminuio do imposto inflacionrio de mais de trs pontos percentuais do PIB, em 1987, para nveis insignificantes em 19931994 que, como vimos, acompanhou o bem-sucedido programa de estabilizao de 1988 em diante , juntamente com uma poltica de redues sucessivas dos impostos sobre o consumo a partir de 1991. A falta de solues para esses problemas significou, contrariamente ao diagnstico e s expectativas dos formuladores da poltica econmica e, durante boa parte do perodo, dos prprios mercados financeiros, que a economia emergiu profundamente enfraquecida do processo de ajuste da dcada de 80. Em vez de reverter esse processo, as polticas cambial e fiscal do governo, aps 1991, aumentaram ainda mais essa fraqueza ao modificar a estrutura de preos relativos em favor da importao e do consumo, e contra a produo e o investimento. Provocou-se, assim, uma alocao de recursos na direo oposta necessria para garantir um processo de crescimento sustentado. O problema substantivo fica claramente resumido no grfico 5: com taxas de poupana externa superiores s histricas, a economia investia, em princpios da dcada de 90, uma proporo menor de seu produto e, conseqentemente, expandia sua capacidade produtiva a um ritmo inferior ao histrico. Esse conflito entre crescimento e contas externas foi-se exacerbando com o passar dos anos, gerando, assim, uma trajetria de lento crescimento com um acelerado acmulo de passivos externos que, a longo prazo, se revelaria insustentvel.

Sobre o tema, ver Arrau e Oks (1992); OCDE (1993); e Ros (1992).

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Referncias Bibliogrficas
ARRAU, P. e OKS. Private saving in Mexico, 1980-90. Policy Research Working Papers, Washington, D.C., World Bank, 1992. ASPE, P. El camino mexicano de la transformacin econmica.

Mxico: F.C.E., 1993. BERISTN, Structural J. e TRIGUEROS. in Mxico. Latin In: WILLIAMSON, J. (ed.) D.C:

adjustment

America.

Washington,

Institute for International Economics, 1991. LUSTIG, N. e ROS, J. Mxico. Stabilization and structural adjustment policies. Country study. Helsinki: WIDER, 1987. OCDE. Estudios econmicos de la OCDE, Mxico. Paris: OCDE, 1993. ROS, J. Mexico from the oil boom to the debt crisis: an analysis of

policy responses to external shocks, 1978-85. In: THORP, R. e WHITEHEAD, L. Latin american debt and the adjustment crisis. s.l.: MacMillan Press, 1987. _____. Ajuste macroeconmico, reformas estructurales y crecimiento en Mxico. Documento preparado sobre El Rol del Estado en Amrica Latina, com o apoio da Fundao CEDEAL. 1992. _____. Inflacin inercial y conflicto distributivo. In: ROS, J. (comp.) La edad de plomo del desarrollo latinoamericano. Mxico: F.C.E., 1993a. (Serie de Lecturas de El Trimestre Econmico, n. 77) ______. La macroeconoma de los choques heterodoxos. In: ROS, J. (comp.). La edad de plomo del desarrollo Mxico:
F.C.E.,

latinoamericano. 1993b (Serie de Lecturas de El

Trimestre

Econmico, n. 77)

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 e 1992

Javier Iguiz Echeverra

Sumrio

Resumo 103 1. Introduo: um Pas Exausto 103 2. O Programa de Estabilizao e suas Etapas: 1990 1992 107 3. Dolarizao e Poltica Econmica 123 4. Uma Anlise em 1996 125 Referncias Bibliogrficas 131

RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

Resumo

mais recente ajuste estabilizador peruano caracterizou-se por enormes e rapidssimas mudanas nos preos relativos durante o perodo inicial, e tambm pela natureza hbrida da poltica econmica. O processo de flutuao suja que o particulariza ocorreu em um mercado dolarizado, onde existia plena liberdade para os fluxos interno e externo de capitais. A

elevao dos preos pblicos foi o mecanismo escolhido para lograr os supervits primrios fiscais. Esse artigo analisa o perodo mais atribulado do programa. Utilizando-se esse esquema foi possvel reduzir a inflao mensal a ndices prximos a 2% e 3%. Neste trabalho passamos em revista os diferentes momentos de alternncia entre ncoras monetrias e cambiais, bem como seus efeitos antiinflacionrios.

1. Introduo: um Pas Exausto


As variaes incrivelmente rpidas e drsticas ocorridas nos preos relativos em agosto de 1990 pressupem a existncia de condies prvias especiais. Obviamente, as altssimas taxas de inflao registradas no decorrer dos anos anteriores facilitaram a aceitao do programa de estabilizao que se iniciou no referido ms. Contudo, no foi apenas a inflao elevada (antes do ajuste) o que nos permitir a compreenso do ocorrido. O novo governo encontrou uma sociedade exausta. A crise econmica peruana , com toda certeza, a mais antiga e provavelmente a mais profunda da Amrica Latina. Em 1989, perodo imediatamente anterior ao que vamos analisar neste trabalho, o Produto Interno Bruto (PIB) apresentava um nvel real menor do que o de 1979. O produto per capita tinha cado 24,4% desde 1981, chegando a um patamar inferior ao de 1962 [INEI (1992, v. II, p. 32)]. O salrio real no setor privado de Lima equivalia a 36,5% do de 1974 [Webb e Baca (1990, p. 718)] e era mais baixo do que o de 1957, quando comearam as estatsticas sobre essa varivel. A destruio da administrao pblica j vinha ocorrendo desde a dcada de 70, com cifras que beiravam o inverossmil. Aps a primeira crise do petrleo, teve incio um processo que foi apenas prolongado e aprofundado pela crise da dvida no comeo da dcada de 80. Antes dessa crise, entre 1973 e dezembro de 1980, as remuneraes reais no governo geral haviam sofrido uma queda de 36% [INE (1981, p. 35)]. Desde janeiro de 1981 at o ltimo ms do governo de Garcia, ou seja, julho de 1990, elas caram 82,7% [INEI (1992, v. I, p. 584)]. A autoridade econmica do Estado havia chegado sua mnima expresso. A presso tributria mdia, em 1989, chegou a 6,5% do
PIB,

mesmo nvel em que se encontravam vrios dos pases mais

pobres do sub-Sahara africano; em julho de 1990, essa cifra atingiu 4,3% do PIB [Seminrio (1995, p. 23)]. Essa anemia pblica no foi exclusivamente resultado das altssimas taxas de inflao de 19881989. J em 1987, antes da ltima grande crise (ver tabela 1), a presso tributria havia alcanado 8,8% do PIB. A dolarizao dos depsitos representava 62,6% no ltimo ms do governo anteri-

103

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

or, e o Banco Central de Reserva do Peru (BCRP) perdeu o controle sobre a atividade financeira e produtiva do pas. A autoridade moral pblica tambm estava destruda. Em 1990, o gasto social (educao, sade, habitao e emprego) per capita era equivalente a 34,4% do realizado em 1980 [Figueroa, Altamirano e Sulmont (1996, p. 75)]. A remunerao mnima real, em Lima, era de 6,6% do nvel existente em 1974 [INEI (1992, vol. I, p. 634-5)]. No plano poltico, h uma dcada esse Estado j vinha perdendo terreno em um conflito armado com o grupo terrorista de filiao ideolgica maosta Sendero Luminoso , o qual patrocinava uma escalada de terror sem limites, inclusive na capital. A segurana pblica era uma reivindicao to importante para a sociedade quanto a estabilidade econmica. A crise do Estado e o fracasso dos partidos mais importantes em reverter essa situao contriburam para uma maior perda de prestgio e credibilidade dos partidos polticos na Amrica Latina [Tuesta (1994)]. Alm disso, a desmonetizao (ver grfico 1) e a falta de liquidez do setor privado alcanaram patamares at ento desconhecidos.

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

TABELA 1 Peru PIB per Capita 19701995


PIB per Capita Milhes Novos S$ 1979 Var. Percent.

Ano
1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 Fonte: BCRP.

Inflao (Porcentagem)
5,6 7,6 4,3 13,8 19,2 24,0 44,7 32,4 73,7 66,7 60,8 72,7 72,9 125,1 111,5 158,3 62,9 114,5 1 722,3 2 775,3 7 649,6 139,2 56,7 39,5 15,4 10,2

190,9 193,4 193,4 198,2 210,6 211,9 210,3 205,5 200,7 206,9 211,9 217,2 210,7 181,2 186,1 187,2 201,5 213,9 191,2 165,6 156,3 158,0 152,5 159,4 177,3 186,5

1,31 0,00 2,48 6,26 0,62 -0,76 -2,28 -2,34 3,09 2,42 2,50 -2,99 -14,00 2,70 0,59 7,64 6,15 -10,61 -13,39 -5,62 1,09 -3,48 4,52 11,23 5,19

105

50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0,000 59 62 65 68 71 74 77 80 83 86 Anos

50,000 45,000 40,000 O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 GRFICO 1 10,000 Estrutura Percentual da Liquidez do Sistema Bancrio 5,000 0,000 89 92 95 Liquidez em M/n

100 80
(Porcentagem)

Liquidez Total

60 40 20 0
59 62 65 68 71 74 77 80 83 86 89 92 Anos 95

M/e M/n

Fonte: Banco Central de Reserva do Peru (BCRP).

GRFICO 2 Liquidez Real do Sistema Bancrio


(Em milhes de novos soles de dezembro de 1995)

Fonte: Banco Central de Reserva do Peru (BCRP).

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

A poupana financeira passou de 11,5% do equivalia a 1,8% do


PIB.

PIB,

em 1985, para 3,4%, em 1990. No caso da pou-

pana em moeda nacional, os valores correspondentes foram: 4,1% e 1,4%. O dinheiro, em 1990, A liquidez total foi de 21,0% em 1975, para 15,6% em 1985, e 5,2% em 1990 [Velarde (1995, p.12)] (grfico 2). claro que, por detrs desses nmeros, est a inflao, embora no isolada; era imensa e quase no havia defesas para enfrentar seus efeitos. As taxas anuais de inflao e alguns de seus efeitos durante os ltimos quinze anos so apresentados na tabela 1. Sob esse ngulo, o ajuste de 1990 foi implementado no mbito de uma sociedade exausta, devido sua prolongada luta pela sobrevivncia e de um sistema econmico (pblico e privado) que parecia beira da extino. A hiperinflao e o desabastecimento de bens nas semanas anteriores ao choque de 8 de agosto foram de tal magnitude que o pesado custo imediato do ajuste de 1990 sobre os cidados foi considerado por estes no s como imprescindvel, mas recebido at com certo alvio. Nas prximas pginas relataremos o ocorrido nos primeiros anos do ajuste estabilizador levado a cabo na mencionada data, poucos dias aps a mudana de governo (28 de julho).1

2. O Programa de Estabilizao e suas Etapas: 19901992


2.1 Decises e Medidas Fundamentais
Em agosto de 1990, o principal dilema enfrentado pela equipe econmica era escolher entre um programa estabilizador baseado em uma forte desvalorizao (com posterior congelamento do cmbio) ou outro, sustentado em uma restrio monetria com flutuao cambial. Optou-se pela segunda alternativa, opo pouco comum na Amrica Latina dos anos 90. Em ambos os casos, a extraordinria fraqueza do Estado para cumprir seus compromissos internos e externos obrigava que fosse efetuada uma importante elevao de preos dos servios pblicos e uma eliminao dos subsdios.2

1 No anexo estatstico apresentamos no s uma srie de variveis mencionadas no texto, como tambm outras
que podem servir para que o leitor se dedique a outras leituras sobre a evoluo da economia durante esses anos.

2 A proposta de desvalorizao vinha do grupo poltico derrotado nas eleies, a Frente Democrtica (FREDEMO),
liderada por Mario Vargas Llosa. A deciso final foi muito influenciada pelo Banco Mundial. Fundamentalmente, vrias das medidas recomendadas haviam sido sugeridas e publicadas durante os anos finais do governo anterior, como o caso das medidas cambiais, monetrias e salariais. Por exemplo, um relatrio publicado em 1989 contm a seguinte afirmao: ...a inflao deveria estar ancorada na quantidade de dinheiro, nos salrios, nos preos e tarifas do setor pblico, mas no na taxa de cmbio...A falta de disponibilidade de reservas elimina a taxa de cmbio como ncora efetiva e aumenta a importncia do ajuste fiscal e monetrio e da conteno salarial [Banco Mundial (1989, p. 105)].

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

O projeto do programa estabilizador revelou uma firme tentativa de reconstituir rapidamente as receitas fiscais e, dessa forma, fortalecer o Estado e reduzir a presso pblica do governo sobre o Banco Central de Reserva do Peru. As medidas escolhidas para aumentar as referidas receitas foram a elevao de preos absolutos e relativos dos servios pblicos e a eliminao de subsdios para os preos controlados. A gasolina comum, com 84 de octanagem, aumentou 31 vezes, passando de 0,0215 novos soles por galo para 0,675.3 No geral, a rubrica alimentos e bebidas subiu 446%. Os produtos medicinais ficaram 1 385% mais caros. Uma semana depois, no dia 16 de agosto, foram oficializados os novos preos dos transportes pblicos, chamadas telefnicas, correios e energia eltrica. A criao de uma taxa de 134% sobre os combustveis derivados de petrleo e a elevao do Imposto Geral sobre Vendas (IGV) de 10% para 14% e 18% (para vendas no atacado e no varejo, respectivamente) contriburam, juntamente com outras medidas tributrias, para a subida dos preos e o equilbrio fiscal [Seminrio (1995, p. 36-45)]. Em agosto, o ndice mdio geral ao consumidor subiu 397%. Desde os primeiros momentos do ajuste, foi eliminado o sistema de cmbio mltiplo e criado o regime de flutuao cambial. A emisso somente seria efetuada mediante a compra de divisas; foi estabelecida uma programao com base em metas pontuais [Surez (1994)].4 De acordo com essa orientao bsica da poltica econmica, o BCRP no financiaria o setor pblico e o Tesouro no gastaria mais do que arrecadasse. A expanso da base monetria ocorreria a taxas cada vez menores. Para surpresa do governo, a taxa de cmbio permaneceu inalterada em 0,33 soles/dlar no dia seguinte ao anncio da flutuao e, no segundo dia, chegou a cair nominalmente para 0,29S/US$. Por alguma razo, o governo esperava uma desvalorizao adicional que colocasse a taxa em 0,45S/$. No restam dvidas de que as caractersticas do ajuste no foram exatamente aquelas previstas pelos agentes econmicos. Alm disso, as conseqncias iniciais tambm no lograram tranquilizar o governo. A razo da enorme defasagem cambial pode ser explicada pelo grande acmulo de dlares antes do choque e pela escassez de moeda nacional devido elevao de preos liderada principalmente pelos preos pblicos. A entrada no mercado de grande volume de dlares at ento guardados pela populao como precauo foi tambm muito rpida para poder cobrir a falta de liquidez da moeda nacional provocada pelas medidas.5 Essa reao foi muito mais importante do que a liquidao de inventrios (tambm esperada pelo governo).

3 Utilizaremos, unicamente, o novo sol como moeda e o denominaremos sol por ser a maneira mais comum de
faz-lo. Na verdade, um novo sol correspondia a um milho de intis, que era a moeda anterior.

4 A origem dessa expanso foi, fundamentalmente, a compra de divisas no mercado. De fato, em 1991, essa
compra de divisas representou 84% da expanso da emisso; em 1992, chegou a 96%.

5 O antecedente mais prximo e ntido, embora em uma escala nfima, desse processo de revalorizao a curto
prazo foi o ocorrido no primeiro semestre desse ano, quando registrou-se uma relao bastante estreita entre as mudanas na emisso monetria e a desvalorizao no mercado livre. A tendncia entre ambas as variaes semelhante e, com certa defasagem, as flutuaes tambm o so. Poucas semanas aps uma reduo ou eleva-

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

A poltica fiscal visava auto-suficincia e, posteriormente, gerao de um supervit primrio que facilitasse a poltica de sustentao da taxa de cmbio e da dvida externa, sem frustrar os objetivos monetrios. Do ponto de vista de Fujimori, essa elevao das receitas pblicas era imprescindvel para reconstruir o Estado e viabilizar seu recm-iniciado mandato. Uma grande desvalorizao teria transferido recursos para o setor privado e o governo teria que tentar recuperar esses recursos por meio da arrecadao de impostos. Com o tarifao, o dinheiro foi diretamente para o governo. Dessa forma, ainda que possivelmente sem querer, o governo fortaleceu-se politicamente, ao mesmo tempo em que obrigava o empresariado nacional, que havia apoiado o candidato rival e desconfiava do novo presidente, a bater na porta pedindo ajuda [Iguiz (1990)]. A presso social sobre os preos foi controlada com um aumento nfimo das remuneraes mais importantes da massa salarial. Os salrios reais caram drasticamente. Passados apenas doze dias, ou seja, no dia 20 de agosto, foram adotadas vrias medidas para corrigir uma situao insustentvel na rea salarial. Isso elevou o salrio-mnimo vital de quatro para dezesseis novos soles. Os trabalhadores do setor privado e governamental obtiveram uma compensao extraordinria de 100%. Ficou proibido qualquer aumento para funcionrios de empresas pblicas at o final do ano, e s posteriormente foi autorizado um de 100% para os trabalhadores pblicos com nveis salariais muito baixos. Essa severidade especial para com os salrios baseou-se, aparentemente, na percepo de que o fracasso dos programas de estabilizao durante o governo de Garcia era decorrente, em grande medida, da tentativa de no afetar o nvel salarial real.6 O ajuste, em si, pode ser visto como a reverso instantnea do ajuste espontneo proporcionado por uma desvalorizao acelerada da moeda nacional no mercado livre durante as duas semanas anteriores (ver grfico 3). Ao invs de aproveitar a mencionada escalada da desvalorizao, para complet-la com uma desvalorizao que acrescentara lucros de competitividade aos j previamente amealhados, o governo optou por um tarifao e por uma flutuao no cmbio, o que contribuiu para uma impressionante defasagem cambial. Tendo em vista essa evoluo, a partir de uma poltica de flutuao pura no momento do ajuste, passou-se a uma flutuao suja com metas monetrias e cambiais adaptadas s circunstncias; contudo, as primeiras dominaram [Dancuart (1994, p. 55-58)].7

o do crescimento do dinheiro, ocorre algo semelhante com a taxa de cmbio [Iguiz, Basay e Rubio (1993, p. 204-5)].

6 Essa percepo era claramente falsa. Sua justificativa apresentada em Lago (1991) e a crtica em Iguiz
(1991b).

7 Referindo-se aos ltimos anos, Julio Velarde (membro da diretoria do Banco Central de Reserva do Peru durante os primeiros anos do primeiro governo de Fujimori) e Martha Rodrguez assinalam que: No Peru, via de regra, no existiu uma ncora pura, seja monetria, seja cambial, com exceo de alguns curtos perodos. Geralmente, foi adotado um sistema hbrido no qual, embora na maior parte do perodo ora em estudo tenha-se escolhido o controle monetrio, tentou-se evitar flutuaes bruscas da taxa de cmbio [Velarde e Rodrguez (1996a, p. 15)].

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO 3 Peru: Inflao, Desvalorizao Livre e Emisso: Jul.Dez. 1990


(Variao percentual semanal)

Fonte: Tabela 2. BCRP.

Nas prximas sees, vamos relatar as diferentes etapas do processo de estabilizao durante seus dois primeiros anos, retirar algumas lies dessas experincias e analisar sua eficcia para baixar a inflao e manter o nvel de atividade e a taxa de cmbio real. Do ponto de vista macroeconmico, as etapas eram justificadas segundo a nfase que se colocava, ora nas metas cambiais, ora nas monetrias, ao longo desses dois anos.

2.2 O Incio da Flutuao Suja


A rigidez da flutuao durou apenas dois dias. No dia seguinte ao anncio do choque, uma das maiores preocupaes foi o gigantesco salto dado pelos preos em dlares dos bens e servios pblicos. Devido ao nvel do cmbio, o valor em dlares de muitos preos subiu astronomicamente. Por exemplo, o preo da gasolina de 84 octanas passou de US$ 0,07 para US$ 2,30 o galo; o quilo do macarro elaborado com trigo importado foi de US$ 0,06 para US$ 3,60. Os preos em dlares eram de particular importncia para a economia nacional (em decorrncia da dolarizao existente). Nessas circunstncias, o
BCRP

interveio e fixou tanto a taxa de cmbio quanto as tarifas dos servios

pblicos, levando em conta a realidade dos fatos. Assim, a partir do dia 10 de agosto, o Banco Central comeou a intervir no mercado cambial a fim de desvalorizar o sol, levando gradualmente a taxa de cmbio para a meta de 0,45 soles por dlar [Velarde (1996a, p. 14)]. Tem incio, portanto, a longa

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

trajetria da flutuao suja [Illescas (1996)]. Mesmo assim, entre julho e agosto, a taxa de cmbio real bilateral caiu 30,5% [Webb e Baca (1991, p. 984)]. Em 29 de agosto, em resposta s crticas provocadas pelos altssimos preos em dlares e em soles, o governo interveio, ordenando uma reduo nos preos de vrios combustveis e no Imposto Seletivo sobre o Consumo de Energia Eltrica. A perplexidade e inatividade dos agentes econmicos fez com que os parmetros indicados pelo governo se tornassem critrios amplamente aceitos. A partir de ento, e devido inicialmente aos efeitos da prpria poltica interna em um contexto de dupla moeda, os objetivos cambiais do
BCRP

visaram evitar movimentos especulativos e reduzir a

revalorizao cambial de forma compatvel com a meta monetria (atendendo ao servio da dvida externa). A posterior entrada macia de capitais prolongou o risco da revalorizao e obrigou a manuteno de ambos os objetivos. Uma banda no divulgada foi utilizada pelo BCRP sempre que necessrio.8 Posteriormente, essa mesma banda foi usada para decidir movimentos monetrios que provocassem algum tipo de incerteza, a fim de desestimular, at certo ponto, a entrada de capitais de curto prazo. Aps ter atingido um altssimo nvel depois do ajuste de agosto (devido queda da liquidez real), a taxa de juros baixou rapidamente quando o comprar dlares (ver tabela 2). Depois de assegurar as conquistas iniciais do programa, o
BCRP BCRP

entrou agressivamente no mercado para

estabeleceu como objetivo a re-

monetizao. O mecanismo escolhido para impulsion-la foi a reduo dos encaixes em moeda nacional e a manuteno de altas taxas de encaixe para os depsitos em moeda estrangeira. De fato, as taxas de encaixe em moeda nacional passaram de 30%, em fins de 1990, para 5% no final de 1991; mais tarde chegaram a zero. Em decorrncia disso, as taxas mdia e marginal situaram-se em cerca de 9%. A taxa de encaixe marginal em moeda estrangeira se manteve alta e situou-se em 45%.9 No foi possvel conseguir a remonetizao. De fato, a participao da liquidez em moeda estrangeira no sistema bancrio subiu de 47%, em fins de 1990, para 60% em 1991 e 65% em 1992 [BCRP (1996, p. 23)]. Na rea de comrcio exterior, em setembro foram simplificadas e reduzidas as tarifas para trs alquotas: 15%, 25% e 50%. As restries quantitativas, proibies e exoneraes foram eliminadas. A tarifa mdia passou de 66 para 32 [Seminrio (1995, p. 122-125)].

8 O programa monetrio inclui um objetivo de taxa de cmbio mdia mensal definida dentro de uma banda, e as
operaes do Banco Central tm como finalidade manter a taxa de cmbio dentro dos limites dessa banda [Surez (1994, p. 14)].

9 A poltica de redescontos, portanto, no teve grande importncia. Hoje ela , normalmente, de um dia de prazo
e a uma taxa mais alta do que os emprstimos interbancrios.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

TABELA 2 Peru: Inflao, Desvalorizao Livre e Emisso (Julho a Dezembro de 1990)


(Variao percentual semanal)

Inflao
7-13 Jul. 14-20 Jul. 21-27 Jul. 28-3 Ago. 4-10 Ago. 11-17 Ago. 18-24 Ago. 25-30 Ago. 1-7 Set. 8-14 Set. 15-21 Set. 22-28 Set. 29- 5 Out. 6-12 Out. 13-19 Out. 20-26 Out. 27-2 Nov. 3-9 Nov. 10-16 Nov. 17-23 Nov. 24-30 Nov. 1-7 Dez. 18-14 Dez. 15-21 Dez. 22-28 Dez. Fonte: BCRP. 11,5 12,4 15,1 27,6 114,7 130,5 -1,5 -2,0 0,5 1,2 0,5 20,0 2,2 2,7 2,8 2,6 2,0 1,8 1,0 1,6 0,9 1,6 2,0 13,6 7,4

Desvalorizao Livre
-0,93 1,80 38,89 40,00 38,10 13,79 6,06 4,29 13,70 6,02 0,00 0,00 1,14 0,00 0,00 -1,35 -0,32 0,91 -0,68 -1,59 1,39 15,10 6,06 0,90 0,90

Emisso
0,88 19,7 11,98 3,01 45,23 34,86 36,83 33,84 22,27 17,46 13,91 10,7 10,76 8,54 6,01 4,45 2,09 0,69 1,58 3,5 -0,61 -0,58 -0,6 0,6 0,2

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

2.3 Os Resultados Sociais Iniciais


Tal como se previra, as remuneraes caram drasticamente. Nas empresas com negociaes coletivas, os salrios reais baixaram 51% de julho a agosto. Nas empresas em que no havia negociaes coletivas, a queda correspondeu a 35%. No governo central, a diminuio foi de 48%. Em agosto, o salrio-mnimo legal era 29% inferior ao do ms anterior. Em setembro, logrou-se uma recuperao quase total. Aps a paralisia inicial, a recuperao do poder aquisitivo foi rpida, embora parcial. Somente os trabalhadores sindicalizados conseguiram recuperar sua renda, de maneira estvel, dois meses depois [Iguiz, Basay e Rubio (1993, p. 222)]. A queda no nvel de bem-estar foi grande. A cesta bsica custava, antes do ajuste, 5,5 remuneraes mnimas; depois, passou a 8. Entre junhojulho e novembro, quando foram feitas vrias pesquisas em bairros pobres de Lima, foi constatado que o nmero de doentes subira 20,6%, mas o gasto com consultas mdicas cara 4,2% (com remdios, 50,7%). Dados semelhantes foram registrados na populao de classe mdia.10 Os efeitos iniciais do programa sobre o nvel de atividade foram drsticos [Iguiz, Basay e Rubio (1993, p. 218-228)], pois, em agosto, a produo diminuiu 13% em relao ao ms anterior. O setor manufatureiro sofreu uma reduo de 18% em agosto e outro tanto em setembro. O emprego fabril nas empresas com mais de cem trabalhadores apresentou queda de 0,8% em agosto e de 2,8% em setembro. No setor fiscal, as receitas correntes reais caram 34% em agosto, mas cresceram 111% em setembro. O dficit fiscal passou de 8,7%, em julho, para 5,3% em agosto e 0,6% em setembro. A recuperao de reservas foi rpida. As Reservas Internacionais Lquidas passaram de US$105 milhes em julho para US$ setembro. Porm, a trajetria positiva chegou, rapidamente, a seus limites fiscais e cambiais. O dficit fiscal aumentou em outubro para 1,7% do
PIB,

142

milhes

em

agosto,

US$427

milhes

em

diminuiu em novembro para 0,7% e voltou a subir em de-

zembro, dessa vez para 2,2%. Diante de semelhante evoluo fiscal, o governo considerou conveniente dar um ltimo empurro nas receitas fiscais, a fim de assegurar a futura queda da inflao. Para tanto, elevou o preo da gasolina. Tal como acontecera em maior escala em agosto, depois de um novo surto inflacionrio houve uma revalorizao nominal que contribuiu para a reduo da inflao. Alm disso, justamente aps ter anunciado (para surpresa dos prprios credores) que seriam reiniciados os pagamentos da dvida externa, as reservas internacionais deixaram de crescer e, em dezembro, comearam a cair.

10 Como assinalou Dionisio Dias Carneiro em seu comentrio sobre esta palestra, a mudana de preos relativos
pode ser explicada pela importncia da dolarizao da economia.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

No ltimo ms do ano, a inflao mensal subiu de 5,9% para 23,7% (ver grfico 3). O pagamento da dvida externa, que buscava demonstrar a boa vontade do governo, foi iniciado sem nenhuma coordenao com os credores multilaterais e colocou em risco o programa. De fato, o ajuste de agosto e as medidas posteriores de reforo (1990) foram implementados sem nenhum apoio por parte dos organismos internacionais.11 Conseqentemente, com a nova queda na liquidez real da moeda nacional, a taxa de juros (tambm em moeda nacional) voltou a subir.

2.4 A Reforma Institucional e a Falta de Estabilidade Macroeconmica: JaneiroJunho de 1991


Durante o primeiro semestre de 1991, a principal caracterstica da gesto econmica foi a nfase na reforma institucional. Nas trs primeiras semanas, a equipe do novo ministro de Economia e Finanas, Carlos Boloa, composta por dez pessoas, elaborou 61 disposies legais reformando reas crticas do processo econmico [Boloa (1996, p. 213)]. No Congresso, os partidrios do presidente Fujimori eram minoria: 17% dos deputados e 27% dos senadores. Mesmo assim, graas faco liberal dominante da econmicas.12
FREDEMO,

o Executivo no encontrou dificuldades para levar avante as reformas

Na realidade, o Congresso delegou poderes legislativos a Fujimori, que decretou 23 leis referentes ao comrcio internacional, oito relativas ao mercado de cmbio, trs ao mercado financeiro, quatorze ao fiscal, cinco relacionadas s empresas pblicas e oito ao mercado de trabalho [Boloa (1996, p. 186)]. A reduo tarifria e a eliminao de barreiras paratarifrias, bem como a liberalizao dos mercados financeiro e de trabalho, foram as medidas mais importantes para a gesto macroeconmica. Com a liberalizao, a taxa de juros em moeda estrangeira subiu, e a concorrncia entre os bancos (para captar depsitos) elevou as taxas passivas e ativas. Por outro lado, desde maro de 1991, os exportadores no eram mais obrigados a depositar no
BCRP

as divisas obtidas com suas exportaes. A reforma financeira incluiu, tambm, a livre posse de

moedas estrangeiras, os bancos mltiplos, uma central de riscos e um Fundo de Seguros de Depsitos para Pessoas Fsicas [Velarde e Rodrguez (1996b, p. 35)].

11 A partir de 16 de outubro de 1990, o governo inicia o pagamento da dvida externa com o Banco Mundial e o
Banco Interamericano de Desenvolvimento, cujos diretores se mostraram, na verdade, surpresos diante dessa deciso do governo, pois ia muito alm do esperado... A boa vontade do governo, entretanto, no foi correspondida, visto que os recursos dos organismos no chegaram com a rapidez que se esperava no Ministrio de Economia e Finanas (MEF) ... Esse gasto no orado, bem como uma situao ainda precria, colocaram o MEF em apuros. Este se viu obrigado a obter recursos por meio de um considervel aumento dos combustveis e das tarifas pblicas [Velarde (1992, p. 13)].

12 A FREDEMO contava com 35% da Cmara de Deputados e 33% do Senado. Juntamente com o partido do governo, Cambio 90, e o FIM, somavam 56% dos deputados e tambm dos senadores. O Partido Aprista Peruano, a Esquerda Unida e a Esquerda Socialista somavam 40% dos deputados e 42% dos senadores [Tuesta (1994, p. 65)]. Para uma viso mais dramtica do conflito poltico durante esse perodo, ver Boloa (1996, p. 247-8).

114

RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

Dessa maneira, contra o que se considerava uma prtica razovel, a abertura ao comrcio exterior no foi feita aps a flexibilizao do mercado interno de bens e fatores e, menos ainda, depois de se comprovar a potencialidade competitiva dos setores envolvidos. A defasagem cambial e a abertura aconteceram praticamente em unssono. Enquanto as recomendaes internacionais sugeriam que a liberalizao do mercado de capitais deveria ser efetuada aps a do comrcio exterior (a fim de evitar uma revalorizao cambial excessiva e o conseqente sacrifcio desnecessrio dos setores envolvidos), o governo misturou as duas. O novo ministro superou todas as expectativas dos organismos internacionais, como o Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID), e atendeu a todas as exigncias apresentadas por essa instituio para permitir que o Peru participasse de um programa de acumulao de direitos, projetado para facilitar a eliminao dos atrasos no pagamento da dvida aos organismos internacionais. Essas reformas serviram de base para que se estabelecesse, pela primeira vez, um relacionamento fluido entre Fujimori e os empresrios (tambm entre o presidente os organismos multilaterais). O novo ministro de Economia e Finanas parecia partir do princpio de que a liberalizao era condio fundamental na luta contra a inflao.13 Na rea propriamente macroeconmica, em dezembro, aps a desvalorizao e o aumento do preo da gasolina, o BCRP reduziu seu volume de compra de divisas e, conseqentemente, a emisso primria. O retorno a uma poltica monetria restritiva no pde durar muito, uma vez que o efeito imediato foi a queda das reservas. A compra de dlares por parte do
BCRP

havia sido quase nula, ou seja, de US$ 0,7

milho em dezembro, e a taxa de cmbio real caiu 14,9% em janeiro. Isso fez com que aumentasse a compra de dlares, que somou US$ 25,1 milhes em janeiro, US$ 94,7 milhes em fevereiro e os impressionantes valores de US$109,7 e 104,9 milhes em maro e abril, respectivamente. As reservas reiniciaram um crescimento ininterrupto; a taxa de cmbio real primeiramente diminuiu o ritmo de sua queda e depois recuperou-se levemente. Obviamente, o crescimento da oferta monetria voltou a apresentar sinais de acelerao em fevereiro e maro. A esses acontecimentos somou-se uma crise cambial em abril e maio, quando a desvalorizao alcanou 12,5% e 16,2%, respectivamente. O objetivo de sustentar a taxa de cmbio real no era a meta central e, diante do perigo de um novo surto inflacionrio, a resposta do
BCRP

foi reduzir uma

vez mais a compra de dlares. Em maio, ocorreu a primeira venda de dlares. Aparentemente, no era nada fcil comprar dlares para acumular reservas e pagar a dvida externa e, simultaneamente, manter uma poltica monetria muito rgida. Nesse perodo, o governo conseguiu baixar a inflao, que em janeiro era de 17,8%, para 5,8% mensais em abril. Entretanto, em junho, esta voltou a aumentar

13 Julio Velarde, diretor do BCRP, assinalava naquela poca que: Entretanto, parece que esse programa esperava
resolver o problema inflacionrio somente liberalizando a economia. A prova disso foi o esquema de emisso errtica at julho de 1991, devido a indecises na gesto da taxa de cmbio e na poltica de preos pblicos [Velarde (1992, p. 1)].

115

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

para 9,3%. Por esse motivo, o objetivo antiinflacionrio passou a ter precedncia sobre as preocupaes cambiais e de acumulao de reservas.

2.5 Deflao com Forte Defasagem Cambial


Entre julho de 1991 e maro de 1992, voltou a ocorrer, embora de maneira muito mais gradual do que em agosto do ano anterior, uma elevao dos preos pblicos acima da inflao e do controle de salrios nominais. As dificuldades de liquidez em moeda nacional provocaram os mesmos efeitos j observados no incio do programa e em dezembro de 1990. Dessa maneira, logrou-se uma substancial reduo da inflao. Os dados indicam 9,1% em julho e 3,5% em janeiro do ano seguinte. A taxa de cmbio real atingiu seu nvel mais baixo em maro (ver grfico 4).

GRFICO 4 Peru: Taxa de Cmbio Real Multilateral


(Jul.90Dez.95)

Fonte: BCRP.

Contudo, em termos gerais, confirmou-se a estrutura antinegocivel dos preos relativos, obtida at aquele momento.14

14 Em fins de janeiro, o ministro Boloa, aps participar de uma reunio no Banco Mundial que contou com a
presena do ministro Cavallo, confirmou o curso de ao adotado: A concluso foi clara: as condies para aplicar o Plano Cavallo no Peru pressupunham a soluo do problema fiscal e grandes quantidades de reservas internacionais [Boloa (1993, p. 97)].

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

Na primeira metade desse perodo de nove meses, observou-se uma elevao dos preos pblicos, inclusive do da gasolina, acima do nvel da inflao. A taxa de cmbio real caiu 30% de junho a maro, apesar de terem ocorrido duas desvalorizaes de 16,4% e 10,8% em outubro e novembro. O dficit da balana em conta corrente aumentou consideravelmente, tal como as reservas internacionais. A emisso seguiu bem de perto a inflao. Os salrios reais permaneceram no mesmo nvel do final do perodo anterior. Esse perodo comeou a chegar a seu fim em fevereiro de 1992 (quando a inflao mensal aumentou para 4,7%), e realmente terminou em maro, quando um choque tributrio extremamente impopular contribuiu para o crescimento da taxa de inflao mensal (a qual chegou a 7,4%). Novamente, uma dificuldade fiscal reverteu, ainda que momentaneamente, o avano antiinflacionrio. A crescente resistncia econmica ao programa de estabilizao foi neutralizada por um acontecimento poltico mais importante: o popularssimo autogolpe de abril.

2.6 Baixar a Inflao Melhorando a Competitividade: AbrilSetembro de 1992


Nosso perodo final de anlise cobre os meses de abril e setembro/outubro de 1992, durante os quais outra etapa econmica foi levada a cabo. O acontecimento poltico que marcou o incio do referido perodo foi, como j dissemos, o autogolpe do presidente Fujimori, e o que veio assinalar o seu final foi a captura de Abimael Guzmn, lder mximo do Sendero Luminoso.15 Com a ajuda de uma pequena crise externa provocada pelo autogolpe, no transcurso desses meses foram alcanados, simultaneamente, os objetivos macroeconmicos mais esperados: a reduo da inflao de 7,4% em maro para 2,6% em setembro, e a elevao da taxa de cmbio real em 30,9%, entre abril e novembro. Mesmo assim, durante esse ltimo ms a taxa de cmbio real chegou a um nvel equivalente a 45,3% do de julho de 1990 e a 87,9% do existente aps a grande revalorizao do primeiro ms de ajuste, ou seja, de agosto daquele ano. Alm disso, depois da reduo momentnea das reservas em abril, em decorrncia do autogolpe, estas voltaram a crescer at alcanar, em setembro, um nvel 30,5% superior ao de maro. O custo de tanto xito e o meio para logr-lo foi uma recesso ainda mais profunda do que a j existente. O
PIB

caiu 2,8%. Uma crise financeira tambm se abateu sobre o pas; para enfrent-la foi

necessrio intervir em quatorze instituies financeiras [Webb e Baca (1996, p. 920)] de mdio porte e prestar apoio quelas mais slidas. O dficit na conta corrente manteve os altos ndices alcanados em fins de 1991.

15 Ao contrrio do que foi dito vrias vezes, o golpe teve sua principal razo de ser na dificuldade enfrentada por
Fujimori para lograr a aprovao ou a delegao de poderes legislativos no campo de suas relaes com as Foras Armadas.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

O processo recessivo pode ser explicado pelas polticas fiscal e salarial, e pelas condies climticas do pas (tabela 3).16 No que se refere rea fiscal, as medidas tributrias de maro geraram um importante supervit fiscal no ms seguinte. A acumulao de receitas provenientes do Fundo Nacional de Habitao (FONAVI) mais a arrecadao tributria e as privatizaes contriburam para um supervit de US$400 milhes em junho daquele ano [Boloa (1996, p. 221)].17 Outros fatores tambm ajudam a explicar os interessantes resultados inflacionrios e cambiais obtidos, dentre eles a reduo de 13,1% do salrio real entre maro e outubro, a estabilizao do preo real da gasolina e a queda dos preos agrcolas. Entretanto, as taxas de juros reais para depsitos e colocaes em moeda estrangeira atuaram em direo contrria, passando de negativas (at maro) para positivas (a partir de abril). A reverso da defasagem cambial teve esse efeito imediato ao afetar as transaes financeiras em dlares. O governo enfrentou a reao empresarial e social a essa deteriorao com a ajuda da popularidade alcanada com o autogolpe. Por sua vez, o impacto internacional negativo referente ruptura institucional foi de curta durao. As reservas, tanto do
BCRP

quanto do sistema bancrio, caram uma

nica vez em abril; em maio e junho haviam recuperado o nvel anterior ao autogolpe. A causa imediata dessa queda momentnea foi a reduo dos depsitos em moeda estrangeira no sistema bancrio (foram necessrios seis meses para recuperar o nvel anterior crise institucional). Estes foram os efeitos mais diretos da referida crise e mostram, entre outras coisas, o ambiente internacional excepcionalmente favorvel e o escasso valor dado pelas finanas internacionais democracia. Devido crescente defasagem cambial aps o primeiro trimestre de 1992, o objetivo do governo foi elevar o mximo possvel a taxa de cmbio, conforme os critrios da poltica de taxa de cmbio flutuante e de restrio monetria que haviam sido impostos. A compra de dlares por parte do
BCRP

subiu de US$ 52 milhes no primeiro trimestre para US$ 131 milhes no segundo. Desde meados de 1992, foram estabelecidos graus de expanso monetria, sempre buscando trajetrias descendentes.18 De fato, por todas as razes indicadas, durante esses meses a desvalorizao foi superior inflao. Os efeitos do golpe e da crise econmica em curso ajudaram a poltica de desvalorizao a cumprir seu objetivo. Outro fator importante foi o aumento da demanda interna por dlares depois da desvalorizao de 7,33% e 11,22% em abril e maio, respectivamente. Como indicamos anteriormente, o perodo que analisamos acaba no ltimo trimestre do ano de 1992. A partir de agosto, ao se constatar a gravidade da recesso, o governo iniciou uma poltica de

16 De fato, a queda mais rpida, em 1992, aconteceu nas atividades com limitaes pelo lado da oferta. 17 Em 1992, foram vendidas dez empresas por um valor de aproximadamente US$ 250 milhes [Boloa (1996, p.
252)].

18 Durante o perodo que analisamos no se recorreu a operaes de mercado aberto. Desde 1993, colocam-se Certificados BCRP com um ms de prazo, por meio de leiles. O Banco escolhe, quer o volume de soles a serem esterilizados, quer a taxa de juros mxima. Esta ltima constitui, na verdade, uma referncia para o mercado financeiro. Em meados de 1994, o saldo de certificados constitua 12% do saldo da emisso primria [Surez (1994, p. 16)].

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

recuperao da atividade econmica. Cresceu o gasto pblico e aumentaram os recursos para a luta contra a pobreza e o terrorismo. Um conjunto de medidas tributrias complementou a mudana de prioridades na poltica [Boloa (1996, p. 221)].

3. Dolarizao e Poltica Econmica


A trajetria que acabamos de descrever nas pginas anteriores revela os distintos graus de eficcia antiinflacionria imediata, decorrentes de diferentes combinaes de circunstncias e medidas macroeconmicas. Muitas vezes, porm, a relao causaefeito no fcil de ser percebida. Por exemplo, ainda discute-se quais os fatores que tiveram o mrito de reduzir to rapidamente a inflao imediatamente aps o choque de agosto. Foi suficiente secar a liquidez real e paralisar a demanda para disciplinar os agentes econmicos? Talvez nos primeiros dias. A flutuao suja...era mais suja do que flutuao? E, sendo assim, funcionou a meta cambial e de preos pblicos para coordenar a reduo da inflao? E, no que se refere ltima etapa de nossa avaliao, quo decisiva foi a curta sada de capitais (como conseqncia do autogolpe) para lograr a grande elevao da taxa de cmbio real entre abril e setembro de 1992? De qualquer maneira, as dificuldades fiscais encontradas pelo caminho foram respondidas com elevaes bruscas de preos pblicos, as quais resultaram em uma trajetria flutuante e descendente da inflao.19 A constante mudana entre objetivos monetrios e cambiais pode ter colaborado para suavizar as flutuaes cambiais decorrentes de circunstncias externas e, em certa medida, da prpria poltica econmica. A compreenso do papel desempenhado pela poltica econmica nesse processo tambm matria de debate nacional. Um mecanismo relativamente palpvel, que contribui para explicar esse resultado, pode ser o mbito institucional no qual opera a economia peruana durante esses anos. Trata-se, como j assinalamos vrias vezes, de uma economia com uma taxa de cmbio oficialmente flutuante embora a sujeira seja de tal ordem que perodos inteiros sugerem o domnio de metas cambiais , com plena liberdade de capitais e na qual o crdito bancrio outorgado principalmente em dlares; contudo, as transaes comuns so efetuadas majoritariamente em moeda nacional. Nesse contexto, por exemplo, a existncia de uma certa relao entre a brusca expanso dos preos pblicos reforada, para maior segurana, pelo controle de salrios e, por outro lado, a evoluo da taxa de cmbio real, pode ser explicada de vrias maneiras. Um dos elementos , obviamente, a entrada de capitais. Mas esse fator importante em geral no suficiente para as anlises nacionais. Precisa-se, alm disso, de uma explicao sobre as razes pelas quais os agentes econmicos desejam adquirir a moeda nacional com os citados dlares. Para tanto, parece ser necessria uma outra variante, at certo ponto complementar, que d nfase poltica monetria e de preos pblicos internos. O fato de que gastos operacionais das empresas, o pagamento de folhas salariais pblicas e

19 Pode-se ver um modelo dessa trajetria com base nas expectativas de adaptao em Mendoza (1995).

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

privadas e as transaes comerciais de pequeno porte sejam efetuados em soles exige, at mesmo por razes fsicas, que essa transformao ocorra cada vez que alterada a relao entre as ofertas de soles e dlares, independentemente das preferncias existentes naquele momento [Dancourt e Mendoza (1996a, p. 18)]. Por outro lado, o recente trauma hiperinflacionrio, a expectativa de desvalorizao e a instvel trajetria da taxa de cmbio no passado contriburam para aprofundar o processo de dolarizao [McNellis e Rojas-Suarez (1996)]. Esse processo aconteceu apesar de a rentabilidade ter estado muitas vezes a favor da moeda nacional. A reforma institucional, quer a que liberava as transaes em dlares e facilitava o cmbio de moedas, quer a que o impedia (ver grfico 2) como a de 1985 contriburam consideravelmente para o processo. Obviamente, a defasagem da taxa de cmbio tambm ajudou a reduo da inflao nacional. No restam dvidas de que a conexo entre restrio monetria e inflao muito mais complexa do que a que poderia ser feita por meio de uma hiptese monetarista simples. Acreditamos, alm disso, que vantajoso introduzir uma varivel como a taxa de cmbio na descrio das diversas situaes inflacionrias pelas quais passou a economia peruana recentemente. Uma conseqncia decorrente desse enfoque o fato de que, como a restrio monetria se traduz em defasagem cambial, um dos resultados da luta antiinflacionria o barateamento do crdito em dlares, dominante no Peru. De fato, uma taxa de juros que represente uma mdia ponderada do crdito em moeda nacional e estrangeira proporcionar uma relao positiva entre a evoluo da quantidade de dinheiro nacional e a taxa de juros relevante para determinar o nvel de atividade econmica. Essa relao nos ajuda a explicar o crescimento econmico registrado aps 1993. Esse estranho barateamento do crdito (quando se restringe a emisso) nos ajuda a entender, tambm, a relao positiva existente entre a referida restrio e o dficit comercial e em conta corrente. Alm do efeito que o eventual crescimento da economia possa causar, a poltica monetria no Peru ao operar em um sistema bancrio dolarizado, com livre movimentao de capitais e taxa de cmbio flexvel parece ter contribudo diretamente para o crescimento do citado dficit ou, pelo menos, para o desaparecimento de sua resistncia em um processo de desacelerao econmica, especialmente como o que se registrou em 19951996. Esta poltica monetria restritiva, apesar de elevar a taxa de juros em soles, poder piorar a balana comercial por meio de trs canais. O primeiro o clssico, o da competitividade, uma vez que a poltica faz a taxa de cmbio cair. O segundo canal importante em uma economia dolarizada o fato de que a queda da taxa de cmbio pode baratear o custo real do crdito e, portanto, elevar o gasto agregado. Finalmente, a elevao da taxa de juros em soles induz os bancos peruanos a obterem fundos no exterior, o que provoca um aumento do volume total de crdito, estimulando, tambm, as importaes [Dancourt e Mendoza (1996a, p. 37)]. Alm disso, embora os depsitos em dlares efetuados no Peru estejam sujeitos a encaixes de 45%, os emprstimos dos bancos privados no exterior no esto sujeitos a nenhum tipo de trava.

4. Uma Anlise em 1996

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

Quanto pode durar um programa como o iniciado em 1990? A resposta, obviamente, no pode ser simples nem segura. Porm, analisando os acontecimentos agora em 1996, podemos levar em conta outras consideraes. O perodo (19901992) que acabamos de analisar o mais acidentado de uma trajetria que dura at hoje. As principais conquistas decorrentes dessa poca comearam a surgir depois de 1992. Realmente, pode-se observar nos grficos 5 e 6 quo instvel foi o primeiro ano de vigncia do programa de estabilizao.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO 5 Taxas de Variao da Emisso Primria* e da Taxa de Cmbio**

Fonte: BCRP. Notas: *Refere-se variao do final do perodo. **Taxa de variao do tipo de cmbio no mercado livre (mdia compravenda e mdia do perodo.

O panorama muda a partir de 1993. Tanto a taxa de cmbio quanto os preos pblicos flutuaram durante muitos meses e a emisso, que contou com o apoio das operaes de mercado aberto, respondeu com tranquilidade s exigncias sazonais da demanda por dinheiro, enquanto tentava-se impedir a revalorizao do sol. A obteno de receitas por meio de privatizaes permitiu que os preos pblicos flutuassem menos. Os anos seguintes, at o terceiro trimestre de 1995, foram de rpida recuperao econmica baseada, primeiramente, no setor primrio e, posteriormente, na demanda interna (ver tabela 3).

122

RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

GRFICO 6 Taxa de Variao do ndice de Preos Pblicos (Setembro de 1990 a Maio de 1996)

Fonte: BCRP.

TABELA 3 Peru: Crescimento: 19921996 (Variaes Percentuais com Relao a Perodo Semelhante no Ano Anterior)

1992

1993

1994 1T 2T

1995 3T 6,1 1,3 10,9 4T 0,7 -2,2 2,5 Ano 6,9 1,4 12,6

1996 Jan. -3,7 -9,0 -0,5 Fev. 1,2 4,7 -0,4

PIB

Total

-2,8 -5,1 -2,0

6,5 8,2 6,8

12,8 12,1 20,6

13,2 6,0 22,1

8,8 2,0 17,5

Limitados por oferta* Limitados por demanda**

Fonte: Nota Semanal BCRP. Notas: *Agropecurio, pesca, minerao e manufatura processadora de recursos primrios. **Construo, comrcio e resto da indstria (manufatura).

Como pde ser visto na tabela 3, o dinamismo econmico conseguido entrou em declnio durante 1995 e chegou a taxas negativas de crescimento no primeiro trimestre de 1996.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

TABELA 4 Peru: Poupana Interna, Investimento e Saldo em Conta Corrente*: 19851995


(Em porcentagem do PIB)

Poupana Interna 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 19,6 14,7 15,6 15,0 17,1 12,3 13,6 11,9 13,3 16,9 17,0

Investimento 18,2 20,3 21,1 22,0 17,8 15,7 16,7 16,5 18,5 22,0 24,2

Conta Corrente 0,6 -5,6 -5,5 -7,0 -0,7 -3,4 -3,1 -4,5 -5,2 -5,1 -7,2

Fonte: BCRP. Nota: *Inclui o custo financeiro dos servios no pagos da dvida pblica.

A maior novidade do perodo posterior a 1992 o acelerado crescimento da economia, de 1993 at o primeiro trimestre de 1995. Uma vez resolvido o problema do crescimento, enquanto se reduzia a inflao, a questo da viabilidade futura do programa parecia estar tambm solucionada. A inconvenincia (ou inviabilidade) de um crescimento prolongado em uma economia que, sistematicamente, apostava no crescimento do setor no-negocivel foi detectada, apesar de o governo continuar recebendo um grande volume de recursos provenientes das privatizaes. A crise mexicana contribuiu, sem dvida, para uma maior conscientizao desse problema; o cronograma de pagamentos da dvida externa tambm. Depois do conflito com o Equador, ficou patente a urgncia dos gastos em armamentos e acrescentou-se, assim, uma nova demanda por divisas. Por outro lado, o salto necessrio nas exportaes de minerais no aconteceria seno no ltimo ano da presente dcada. Com base no conjunto de razes apresentadas, podemos ver que o crescimento contnuo no estava assegurado. De fato, a desacelerao (durante a maior parte de 1995) fez o crescimento registrar cifras negativas no primeiro trimestre de 1996. Como em tantos pases da Amrica Latina, a balana comercial e em conta corrente esto em situao delicada (ver tabela 4).

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

A manuteno do dficit possvel sempre e quando entrem capitais de diferentes tipos, vendamse empresas pblicas e mantenha-se o negcio da coca (ver tabela 5).20 TABELA 5 Financiamento do Dficit em Conta Corrente
(Em porcentagem do PIB)

Conceito
A. Dficit em Conta Corrente 1. Balana comercial 2. Servios financeiros 3. Servios no-financeiros e transferncias B. Financiamento 1. Longo prazo - Juros refinanciados (Clube de Paris) e no atendidos (bancos) - Investimentos diretos - Emprstimos de longo prazo ao setor privado - Coca - Desembolsos lquidos ao setor pblico 2. Carteira de Investimentos 3. Curto prazo 4. Privatizao C. Aumento do RIN do BCRP (B-A)

1994
-5,2 -2,0 -3,1 -0,1 11,3 4,5

1995
-7,5 -3,6 -3,1 -0,8 9,1 5,6

1,9 0,5 0,7 0,4 0,4 1,1 1,5 4,2 6,1

1,8 2,0 0,3 0,5 0,5 0,3 2,1 1,1 1,6

Fonte: BCRP.

O segundo governo Fujimori (19952000) confia de tal maneira nos dois primeiros fatores que aceitou aumentar os pagamentos anuais da dvida externa a partir de 1996, embora passando por um processo de modernizao de seu armamento. A balana comercial registrou um crescimento ininterrupto do dficit, passando de 15,2% das exportaes, em 1993, para outro de 22,4% no ano seguinte e, finalmente, um ainda mais profundo (38%) em 1995. Os nmeros correspondentes ao dficit em conta corrente so: 46,8%, 46,1% e 67,3%, respectivamente [Dancourt e Mendoza (1996b)]. Quando um pas vem a necessitar de dois teros de suas exportaes para cobrir seu dficit em conta corrente, deve comear a questionar seu processo de crescimento. Tudo passa a depender da magnitude dos investimentos no setor exportador (especialmente minerao e petrleo), de sua rapidez em amadurecer, e da firmeza nas negociaes da dvida externa atualmente em curso. Obviamente, um novo e mais amplo conflito com o Equador obrigaria a uma mudana radical da poltica econmica. At

20 Este negcio fornece recursos que no so classificados dentro dos fluxos de curto prazo.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

agora, a magnitude e/ou os prazos de investimento no permitem vislumbrar uma volta ao crescimento baseado em fontes prprias de divisas at o incio da prxima dcada. A poltica de esfriamento implementada a partir do terceiro trimestre de 1995 concentrou-se no aspecto fiscal, sem buscar um controle mais estrito do crdito (por exemplo, freando o aumento dos passivos internacionais do setor bancrio). Esses emprstimos permitem a manuteno do crdito em dlares, enquanto o
BCRP

freia o crdito em soles. Esse esquecimento no deixa de ser paradoxal em

um programa no qual o controle do crdito passa a ser fundamental. O resultado at agora foi uma reduo substancial das obras pblicas (que tanto contriburam para o xito eleitoral nas eleies de 1995), e uma lenta mas persistente perda de popularidade do presidente Fujimori.

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RELATO SOBRE UMA FLUTUAO SUJA COM DOLARIZAO: O PERU ENTRE 1990 E 1992

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129

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90*

Patricio Meller

Sumrio

1. Introduo 137 2. Contexto Histrico-Poltico 138

3. O Problema da Credibilidade 140 4. A Poltica Monetria da Dcada de 90 146 5. A Poltica Cambial da Dcada de 90 151 6. Regulamentao da Conta de
Capitais na Dcada de 90 158

7. Resultados Observados 163


Anexo 167 Referncias Bibliogrficas 175

* O autor agradece os comentrios de Antonio Barros e Castro e Dionsio Carneiro. Agradece, ainda, o eficiente trabalho de pesquisa realizado por Jaime Hurtubia e Heidi Berner.

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

1. Introduo

ponentes dessa poltica antiinflacionria implementada foram as polticas monetria e cambial ( preciso assinalar que, durante esse perodo, registram-se permanentes supervits fiscais). Nesse trabalho sero analisados os esforos envidados pelas autoridades econmicas para manter o controle das polticas monetria e cambial em um contexto de grande volume de ingresso de capitais no pas (a fim de amortecer o impacto causado por essa situao, foram criados impostos sobre tal entrada de capitais). Os principais resultados observados so os seguintes: o controle do fenmeno inflacionrio no algo que possa ser conseguido em dois anos. Somente no quarto ano, aps ter havido uma queda sistemtica no nvel de crescimento dos preos, surgiu certo consenso quanto ao fato de a inflao estar sob controle. No obstante o assinalado, mesmo atualmente (quando o pas est h trs anos com uma inflao anual de um dgito) a reduo da taxa de inflao continua sendo objetivo prioritrio. A entrada de grandes volumes de capital exige a utilizao de diversos instrumentos a fim de se evitar a gerao de um desequilbrio macroeconmico. Existe, entretanto, interdependncia entre os diferentes instrumentos. Esse o motivo pelo qual necessrio um cuidadoso fine tuning na aplicao de uma poltica macroeconmica coerente. Alm disso, importante acomodar, gradualmente, as presses do mercado. O uso de uma banda cambial cumpre esse papel. Contudo, a experincia chilena demonstra que a banda, s vezes, no suficiente; da a ocorrncia de revalorizaes cambiais abruptas. A nosso ver, porm, a magnitude dessas revalorizaes teria sido ainda maior sem a banda cambial. Quanto ao tradicional debate normas versus discricionariedade, a experincia chilena permite interpretaes variadas: a) A combinao ideal pareceria ser a seguinte: rigidez em relao aos objetivos e flexibilidade no uso dos instrumentos. Isso poderia gerar problemas de credibilidade e de inconsistncia intertemporal para as polticas. No entanto, quando uma modificao nos instrumentos est associada a uma melhor consecuo dos objetivos, o eventual xito alcanado ser o que aumentar verdadeiramente o grau de credibilidade e dar maior estabilidade consistncia intertemporal. b) A poltica cambial, constituda por uma banda sujeita a uma norma de modificao do valor central (alm de combinada com uma flutuao suja) um exemplo de como associar normas e discricionariedade. Esse tipo de poltica cambial forneceu o que os agente econmicos consideraram um claro sinal.

ste artigo examina a poltica antiinflacionria chilena implementada nos anos 90. No incio

dessa dcada, o pas contava com um novo governo democrtico (aps dezessete anos de ditadura) que se defrontou com um fenmeno de acelerao inflacionria. Os principais com-

137

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

c) A experincia chilena, quanto regulamentao da entrada de capitais de curto prazo, demonstra o seguinte: Como se sabe, os agentes buscam brechas por onde escapar a essa regulamentao. Por outro lado, entretanto, o Banco Central tambm pode aprender a lio; neste caso especfico, o Banco reagiu, eliminando as diferentes brechas, e parece ter obtido relativo sucesso, tendo em vista o aumento no volume de impostos arrecadados sobre o ingresso de capitais. A estrutura deste trabalho a seguinte: a seo 2 fornece o contexto histrico-poltico; a seo 3 aborda o problema da credibilidade da poltica antiinflacionria. As sees 4 e 5 descrevem as polticas monetria e cambial, e a seo 6 analisa o mecanismo de regulamentao da conta de capitais. Finalmente, a seo 7 apresenta alguns resultados observados simultaneamente reduo da inflao (para um dgito), a evoluo do crescimento econmico, o desemprego e o crescimento dos salrios reais.

2. O Contexto HistricoPoltico
Para uma avaliao do desempenho da economia chilena durante o recente governo democrtico (1990 1993), importante revisar o tipo de debate e os dilemas vigentes no perodo pr-eleitoral (1988 1989). Tanto no plebiscito de 1988 quanto na eleio presidencial de 1989, o general Pinochet e seus partidrios argumentaram que o que estava em jogo era: a estabilidade ou o caos. Pinochet e seus partidrios, com base nesse argumento, eram a nica alternativa possvel para evitar o caos, e no era fcil para a aliana poltica da Concertacin provar o contrrio. Alm disso, aps dezessete anos de ditadura (1973 1990), havia uma tenso social acumulada que poderia gerar uma exploso de demandas sociais. No final da dcada de 80, existia a percepo bastante generalizada de que, sob a ditadura, a represso econmica fra mais um instrumento utilizado dentro do conjunto de violaes dos direitos humanos. Em outras palavras, pensava-se que a volta democracia no s resolveria o problema do respeito aos direitos humanos como, alm disso, seriam rapidamente solucionados todos os problemas referentes deteriorao econmica. Tentando conter esse tipo de expectativas econmicas, os economistas da Concertacin ressaltavam, durante a campanha presidencial, que no possvel recuperar em um ano o que se perdeu em dezessete. Outro importante debate presente poca era quanto ao modelo econmico implementado no Chile durante a ditadura, o qual estava produzindo resultados muito bons: alta taxa de crescimento econmico, expanso acelerada das exportaes, inflao moderada e controlada, diminuio do ndice de desemprego e aumento da mo-de-obra empregada. Portanto, os economistas de Chicago e os partidrios do general Pinochet postulavam que qualquer modificao no modelo econmico afetaria seriamente a evoluo positiva da economia. Em suma, existem trs dilemas centrais que condicionam as atividades econmicas do primeiro governo democrtico ps-Pinochet:

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A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

a) Provar que a democracia no gera caos nem desequilbrios econmicos incontrolveis. No final da dcada de 80, na Amrica Latina, ao que se refere boa evoluo dos diferentes indicadores econmicos, o Chile era exceo. Alm disso, como a ditadura chilena era uma das poucas remanescentes na regio, pensava-se que um regime totalitrio desempenhava papel essencial para evitar desequilbrios econmicos. Assim, provar que um regime democrtico tambm poderia prevenir o caos econmico teria implicaes cruciais tanto para o Chile quanto para toda a regio. Conseqentemente, a manuteno do equilbrio macroeconmico adquire grande relevncia e alta prioridade. Por esse motivo, passa a ser de capital importncia moderar as presses em prol de rpidas reivindicaes sociais. O processo gradual torna-se, assim, um conceito-chave. b) O segundo dilema est vinculado manuteno do modelo econmico; as caractersticas centrais desse modelo eram o funcionamento extensivo do mercado com preos livres, a abertura da economia para o exterior e o papel preponderante do setor privado. Esse modelo econmico, tal como assinalado anteriormente, estava intimamente associado ditadura de Pinochet; portanto, o dilema econmico continuidade versus mudana tinha ramificaes polticas e emocionais complicadas para o novo governo democrtico. Porm, o Chile no estava disposto a passar por novas experincias econmicas, mesmo porque a implementao do atual modelo econmico j fra responsvel por elevados custos sociais e estava dando resultados positivos no momento. Assim sendo, sua manuteno era considerada conveniente. Ademais, isso auxiliava o objetivo anterior, que buscava evitar o aparecimento de incertezas e expectativas negativas (causadoras de desequilbrios econmicos). c) O terceiro dilema est relacionado com o pagamento da dvida social acumulada pela grande maioria de grupos de mdia e baixa renda. Isso implicava resolver o difcil conflito entre crescimento e eqidade; i.e., a economia chilena deveria manter um rpido crescimento e tambm utilizar seus frutos para beneficiar os grupos de menor renda. Essa no uma questo trivial em uma economia de livre mercado, na qual a situao distributiva inicial bastante desigual.

3. O Problema da Credibilidade
Ao assumir, o primeiro governo democrtico ps-ditadura (maro de 1990) defronta-se com o fenmeno da acelerao inflacionria. De fato, o primeiro trimestre de 1989 registra uma inflao anual (variao em doze meses) de aproximadamente 13%; no primeiro trimestre de 1990 a inflao atinge 24%. A nova equipe econmica praticamente desconhecida; mais ainda, inclui economistas que criticaram a poltica ortodoxa de ajuste externo e interno implementada anteriormente. Por outro lado, como conciliar o objetivo de controle da inflao com o compromisso implcito do novo governo democrtico de melhorar a situao social? As novas autoridades econmicas estabelecem rapidamente como objetivo prioritrio a manuteno do equilbrio macroeconmico. Porm, como fazer os agentes econmicos acreditarem nisso? Como convencer o setor empresarial de que no existiro polticas populistas expansivas?

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Duas polticas so implementadas inicialmente, visando proporcionar um claro sinal de responsabilidade macroeconmica: a) A fim de demonstrar responsabilidade fiscal, determina-se que s haver aumento do gasto social se houver recursos disponveis para tanto. Dessa forma, estabelece-se que o novo governo democrtico no gerar desequilbrio fiscal (um oramento fiscal equilibrado constitui um dado do problema para todos os agentes econmicos). Isso acarreta presses polticas com vistas aprovao de uma reforma tributria, aumentando os impostos (aumento de 2,5% do ciem a elevao do gasto social. b) Para demonstrar responsabilidade monetria, o Banco Central aumenta a taxa de juros real de seus papis (Promissrias Reajustveis do Banco Central
PRBC) PIB)

para gerar recursos que finan-

de 6,9% para 9,2%. Esse fato

provoca importante elevao na taxa de juros real das colocaes (taxa ativa). Durante o primeiro semestre de 1990, essa taxa de juros real flutua ao redor de 15% (anual) e apenas no 4o trimestre observa-se uma reduo para 10% (anual). Tal poltica monetria restritiva provoca um severo reajuste no primeiro ano desse primeiro governo democrtico. A economia chilena havia registrado ndices de crescimento (PIB) de 7,4% e 10% em 1988 e 1989, respectivamente. Em 1990, o crescimento anual atinge to somente 2,1%. No obstante o assinalado, cresce a taxa de inflao anual. Em 1988, esta chega apenas a 12,7%, aumentando para 21,4% em 1989, e continuando a subir at 27,3% em 1990. O fenmeno anterior pode ser explicado pela grande inrcia do processo inflacionrio chileno. A experincia econmica do pas, com polticas de estabilizao na dcada de 70, ilustra a persistncia inflacionria. Entre 1973 e 1977, so aplicadas as seguintes medidas [Corbo e Fisher (1994); Edwards e Cox (1987)]: (i) h uma drstica reduo do dficit fiscal, de 25% (PIB 1973) para quase zero (1976) em apenas trs anos; (ii) o salrio real perde entre 15% e 30% de seu valor em dois anos (1973 1975); (iii) so implementadas reformas estruturais tais como a eliminao dos controles de preos (1974), a abertura comercial (1974 1979), a liberalizao do mercado interno de capitais (1975 1976), a privatizao (1974 1976); e (iv) a utilizao de valorizaes cambiais para orientar as expectativas cambiais (1976 1977). O resultado concreto desse conjunto de medidas a reduo da taxa de inflao anual de 608% (1973) para 84% (1977). O uso da taxa de cmbio como instrumento antiinflacionrio tambm revela a presena do fenmeno inercial no caso chileno. Em 1978, utilizava-se a tablita, que estabelecia os valores futuros da taxa de cmbio nominal (crawling peg ativo). Em junho de 1979, adota-se um regime de taxa de cmbio nominal fixa. A inflao reduzida de um patamar de 38% (1978) para 9,5% (1981), no transcurso de quatro anos. Coincidentemente, observa-se, em 1982, um crescente desequilbrio externo que provoca uma grave crise no balano de pagamentos. A opinio pblica, bem como a maioria dos economistas, considera a poltica de taxa de cmbio fixa como fator importante na crise externa.

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A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

Conseqentemente, o uso da taxa de cmbio como ncora nominal da economia torna-se um procedimento desacreditado. Diferentes anlises economtricas deixam patente o importante papel desempenhado pela indexao na inrcia inflacionria.1 Um recente estudo levado a cabo por Corbo e Fisher (1994) revela que a maior parte da inrcia inflacionria (na dcada de 70) decorre da indexao cambial. H, ainda, uma contribuio por parte da indexao salarial. Por outro lado, Budnevich e Godoy (1995) mostram, empiricamente, que choques especficos, como o aumento de impostos (IVA), podem afetar o nvel mais permanente da inflao. Do ponto de vista terico, uma elevao dos impostos deveria gerar um nico aumento do nvel de preos. Contudo, em uma economia com alto grau de indexao, esses choques tm efeito inflacionrio, visto que com a inrcia existente, eles tendem a retroalimentar-se (op. cit., p.268). Em sntese, o alto grau de indexao provoca grande inrcia inflacionria. Por outro lado, a partir de 1983, a economia chilena funciona sem uma ncora nominal. Tendo em vista os resultados observados anteriormente, a taxa de cmbio simplesmente no verossmil como ncora. Ento, o que pode fazer a nova equipe econmica a fim de gerar credibilidade em seu programa de estabilizao? A partir de 1990, o primeiro governo democrtico introduz, lentamente, a taxa anual de inflao futura como guia de expectativas. No ms de setembro de cada ano, o governo deve submeter ao Congresso (para aprovao) o oramento fiscal do ano seguinte. Esse oramento elaborado em termos nominais, incorporando a meta futura de inflao anual. Visto existir tambm o explcito objetivo-compromisso de no-gerao de dficit fiscal, a inflao futura projetada afeta o nvel de gasto pblico real do futuro. A tabela 1 apresenta as metas da inflao futura anual (projetadas no ms de setembro do ano anterior) e as taxas efetivas de inflao anual. Alm disso, sempre que a equipe econmica o considerou necessrio, foram feitos alguns ajustes graduais na taxa futura (para cima ou para baixo), na metade do ano em curso. O objetivo do governo provar opinio pblica que o nvel de inflao est sob severo controle. Para tanto, preciso prever, com a maior exatido possvel, o nvel resultante da inflao efetiva. Isso explica a reviso das projees realizadas na metade do ano. TABELA 1 Meta Inflacionria, Expectativa na Metade do Ano e Inflao Efetiva na Dcada de 90
(Em porcentagem)

Ano
1990 1991

Meta Inflacionria Efetiva*


21,0 15-20

Expectativa na Metade do Ano**


30-31 18-20

Inflao
27,3 18,7

Ver referncias pertinentes em Corbo e Fisher (1994); ver, tambm, Morand e Rosende (1995).

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

1992 1993 1994 1995 1996

13-16 10-12 9-11 8 6,5

13,0 12,0 10,5 8,5 7,0

12,7 12,2 8,9 8,2

Notas: * Banco Central. ** Projees de Gmines.

O fato de a inflao efetiva do ano de 1991 (18,7%) ter estado dentro do patamar projetado de inflao futura (15% a 20%), de no ano de 1992 a inflao efetiva (12,7%) ter estado abaixo da inflao prevista (13% a 16%), e de no ano de 1993 (ano das eleies presidenciais) a inflao efetiva (12,2%) ter ultrapassado minimamente a inflao estimada (10% a 12%) proporcionou grande credibilidade ao governo e coaliso poltica governante (Concertao Democrata Crist, Partido Socialista e Partido pela Democracia). Soma-se a isso a ocorrncia de uma clara diminuio da taxa de inflao anual. Para validar o uso da inflao futura como ncora nominal da economia, o governo utilizou esse conceito para reajustar o salrio-mnimo. A cada ano, no ms de maio, estabelece-se o reajuste do salrio mnimo, a partir de uma discusso tripartite entre o governo, as lideranas trabalhistas (Central nica de Trabalhadores CUT) e dirigentes empresariais (Confederao da Produo e do Comrcio
CPC).

Como critrio de reajuste, o governo utilizou, basicamente, dois elementos: a meta de infla-

o futura e os aumentos registrados (recentemente) na produo da mo-de-obra. Por sua vez, as lideranas trabalhistas usaram como critrio, pelo menos como base, o reajuste de 100% da inflao passada. interessante notar que, no perodo 1990 1996, o reajuste do salrio-mnimo de acordo com os 100% da inflao passada gera um nvel um pouco inferior ao efetivo; este ltimo corresponde ao critrio do governo. Independentemente desse resultado, o governo ressaltou reiteradas vezes que, quanto aos reajustes dos diferentes preos da economia, o adequado seria a utilizao da indexao para frente, a fim de continuar reduzindo o ndice de inflao. Dessa forma, a taxa de inflao futura, ao atuar como guia das expectativas e como mecanismo de indexao, transforma a meta em uma profecia auto-realizvel. A responsabilidade das autoridades econmicas reside na definio de uma inflao futura verossmil e consistente com a evoluo da economia. O qinqnio 1991 1995 o que apresenta a menor mdia inflacionria das ltimas cinco dcadas [Zahler (1996, p. 2)]. No trinio 1994 1996, registram-se trs anos consecutivos com uma inflao anual de um dgito, o que simplesmente surpreendente para a economia chilena. No obstante o assinalado, o presidente do Banco Central manifestou recentemente que a reduo da inflao continua a ser uma prioridade: nessa etapa (de inflao de um dgito) quase inevitvel o surgimento de vozes que indicam serem esses nveis de inflao um problema secundrio...; ou, o que pior, que tanto faz a inflao ser de 7% ou 9%, dando assim a entender que os esforos da poltica macroeconmica deveriam se concentrar na acelerao do ritmo de crescimento ou apontar... (no

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A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

sentido de elevar) a taxa de cmbio real (op. cit., p. 2). Para Zahler, a obteno de credibilidade um processo laborioso e lento, logrado em decorrncia do sucessivo cumprimento das metas estabelecidas de inflao futura. Qualquer titubeio quanto ao desejo de continuar reduzindo a inflao local para nveis internacionais pode acarretar a perda da mencionada credibilidade, alcanada a tanto custo. No caso chileno, em que se registraram altos ndices de crescimento econmico, a nfase em manter a reduo da inflao como prioridade no causa maiores polmicas. Entretanto, essa postura de insistir na prioridade de reduzir a inflao de 9% para 7%, em um contexto de estagnao (ou baixo crescimento) e alto desemprego, parece questionvel. realmente verdade que a manuteno da inflao em um patamar de 9% durante dois anos seguidos provocar grande perda de credibilidade? Alm disso, conforme assinala Rogoff (1985), a sociedade se beneficia tendo um Banco Central que outorga grande relevncia ao controle da inflao, mas esse argumento no pode ter valor infinito; quando h choques de oferta, exige-se que o Banco Central combine, adequadamente, a credibilidade e a flexibilidade, a fim de que se possa reduzir os custos dos ajustes. Em dezembro de 1989, foi implementada uma mudana institucional que incidiu no gerenciamento da poltica econmica: a autonomia do Banco Central. Os principais objetivos do Banco Central (autnomo) so: zelar pela estabilidade da moeda e pelo funcionamento normal dos pagamentos internos e externos (artigo 3 da Lei Orgnica Constitucional do Banco Central). Na verdade, o Conselho do Banco Central o encarregado de anunciar a meta de inflao anual futura no Relatrio sobre a Evoluo da Economia (enviado ao Congresso em setembro de cada ano). Como foi dito no pargrafo anterior, o presidente do Banco Central atribui ao controle da inflao uma prioridade permanente. A autonomia do Banco Central seria um arranjo institucional que, supostamente, geraria certa credibilidade em relao a uma reduo do nvel de inflao (reduo esta geradora de equilbrio a mdio e longo prazos). Contudo, para que isso acontea, a autonomia legalmente estabelecida deve converter-se em autonomia efetiva. Isso requer um processo de investimento em reputao por parte das autoridades monetrias.2 No caso chileno, pode-se dizer que, para lograr essa autonomia efetiva do Banco Central, foi necessria uma mudana no governo (19931994): apesar de ter havido um processo de continuidade na coaliso poltica governante, foi necessrio realizar alteraes na equipe econmica do Ministrio da Fazenda.

4. A Poltica Monetria da Dcada de 90

Rojas, Rosende e Vergara (1995, p.161). Os autores sugerem que as autoridades monetrias poderiam ser classificadas em duas grandes categorias: tolerantes com relao inflao e inimigos da inflao. Esta ltima teria, supostamente, maior credibilidade. Entretanto, dentre os inimigos da inflao deveramos distinguir dois grupos: os religiosos, (para os quais a nica coisa importante a inflao, e control-la tem ponderao de infinito); e o outro grupo, os criteriosos, que estariam preocupados em combinar flexibilidade e credibilidade, para reduzir os custos do ajuste.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Primeiramente, necessrio descrever o cenrio no qual opera a poltica monetria na dcada de 90. a) Como foi mencionado anteriormente, a economia chilena funciona sem uma ncora nominal desde 1983; a taxa de cmbio est totalmente desprestigiada e no pode assumir esse papel. b) A dcada de 80, no perodo ps-choque da dvida externa, caracteriza-se pela presena de uma importante restrio aos recursos externos e por um alto ndice de desemprego. Nesse cenrio, as autoridades econmicas podem gerenciar separadamente a poltica monetria e a poltica cambial. Assim sendo, so levadas a cabo importantes desvalorizaes (as quais mudam, de fato, os preos relativos), bem como uma indexao cambiria (crawling peg passivo). Simultaneamente, passa-se a utilizar a taxa de juros para controlar o gasto interno e frear a inflao. Na dcada de 90, porm, h uma grande afluncia de recursos externos que induzem uma valorizao cambial e uma expanso do gasto. Alm disso, ocorre uma substancial reduo do ndice de desemprego, i.e., a economia est operando muito prxima de seu nvel de produo potencial. c) O primeiro governo democrtico estabeleceu dois objetivos econmicos: (i) reduo da inflao, e (ii) manuteno da dinmica do setor externo, visto que se estimava que as exportaes constituam o motor do crescimento da economia. Existia consenso quanto ao papel a ser desempenhado pela taxa de cmbio na consecuo do segundo objetivo (uma taxa de cmbio real alta e estvel essencial para manter o ritmo exportador). Como ser possvel perceber mais adiante, o Banco Central, posteriormente, redefiniu o objetivo externo. Na dcada de 90, mantida a poltica monetria utilizada no decnio anterior (ps-1982), i.e., o uso da taxa de juros real. No novo contexto, o aumento da taxa de juros (real) estimula a entrada de capitais externos, fato que provoca um duplo efeito: geram-se presses no sentido de uma valorizao cambial, o que auxilia positivamente no controle da inflao e, no ocorrendo uma esterilizao completa da entrada de capitais, h um estmulo ao aumento do gasto interno. Como a economia est prxima ao nvel de pleno emprego, gera-se um excesso de demanda que provoca presses de elevao de preos no mercado de bens no-transacionveis e no mercado de trabalho. Por ltimo, a valorizao cambial deveria, supostamente, afetar de maneira negativa a expanso do setor exportador. Em resumo, quando h mobilidade de capitais, sabido que h dependncia entre as polticas monetria e cambial. Nessas condies, o Banco Central, ao utilizar o instrumento da taxa de juros real, est tentando alcanar dois objetivos conflitantes: reduzir a inflao e evitar a valorizao cambial para manter o impulso exportador. A fim de conseguir certa independncia entre a poltica monetria e a cambial, o Banco Central adotou vrias e diferentes medidas: impostos sobre a entrada de capitais de curto prazo, ampliaes no tamanho da banda de flutuao, revalorizaes abruptas, mudana na norma de desvalorizao cambial, flutuao suja e intervenes discricionrias, dando prioridade, ora a um, ora a outro objetivo.

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A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

Por ltimo, o Banco Central redefiniu o objetivo externo, substituindo a meta de evitar a valorizao real do peso pelo objetivo de manter o dficit da conta corrente em um nvel financivel e sustentvel a longo prazo. Calcula-se que esse dficit flutuar entre 3% e 4% do PIB. Esse novo objetivo est de acordo com o que foi especificado na Lei Orgnica Constitucional, que outorga ao Banco Central o papel de zelar pelo funcionamento normal dos pagamentos externos. Isso foi interpretado pelo Banco Central no sentido de que o papel da poltica cambial, complementada pela poltica monetria, fazer com que a taxa de cmbio real se mantenha em nveis acordes com um dficit de conta corrente equivalente a entre 3% e 4% do PIB [Banco Central (1995, p. 42)]. Vejamos, a seguir, como aplicada a poltica monetria. Devido grande inestabilidade da demanda de dinheiro, o Banco Central considerou inconveniente utilizar uma poltica monetria baseada no controle de agregados monetrios. Essa poltica usou o controle da taxa de juros real de seu instrumento de dvida financeira de 90 dias de prazo: o PRBC, cuja taxa de juros real est definida em mo para as taxas passivas do sistema financeiro.4 Vejamos quais foram os elementos que levaram o Banco Central a mudar sua poltica monetria, i.e., mudar o nvel da taxa de juros. Inicialmente, em 1990 (1o ano do governo democrtico), a poltica monetria foi de natureza reativa ex-post diante da substancial expanso econmica registrada nos anos anteriores (19881989). Posteriormente, a economia comea a operar prxima de seu produto potencial e do pleno emprego. Por isso, a brecha entre o crescimento do gasto interno e a expanso do produto provoca presses inflacionrias. Empiricamente, j observou-se que essa brecha gasto interno-produto tem alto poder explicativo do processo inflacionrio da dcada de 90 [Rojas, Rosende e Vergara (1995)]. Quando a expanso do gasto supera o crescimento do produto, o Banco Central levado a utilizar aes preventivas concretas, a fim de guiar a economia por uma trilha (...) moderada de crescimento de demanda e de produo, antes que sejam geradas presses inflacionrias [Zahler (1996, p. 10)]. A justificativa para o uso dessa ao preventiva est baseada na evidncia emprica de que a taxa de juros opera com atraso em relao s variveis econmicas. Zahler estima que esse atraso flutue entre seis e dezoito meses. Esse grande atraso incluiria um duplo efeito. A taxa de juros atua indiretamente sobre as presses inflacionrias. Em um primeiro momento, o gasto e a produo reagem
3 4 A UF uma unidade de conta, reajustvel a cada ms, segundo os 100% do IPC do ms anterior. O controle da taxa de juros do PRBC de 90 dias teve problemas e foi substitudo, em 1995, por um controle de taxas de um dia de prazo [Budnevich e Prez (1995)]. De fato, quando a economia avana em direo a um ciclo de expanso, os agentes antecipam eventuais aumentos na taxa de juros; conseqentemente, diminui a demanda de PRBC de 90 dias, que tem preo fixo. Isso aumenta a liquidez, o que, por sua vez, pressiona para baixo a taxa de juros de curto prazo, em um momento em que as autoridades monetrias querem justamente o contrrio, i.e., o Banco Central perde o controle da taxa de juros de curto prazo. A soluo implementada a emisso de documentos de curtssimo prazo que permitem regular a taxa de juros de um dia, enquanto o mercado determina as taxas de 90 dias. Essa poltica de taxas de juros de um dia aumenta o grau de discricionariedade da poltica monetria do Banco Central.
UF

(Unidade de Fomento)3 mais um certo percentual. Essa taxa de juros real estabelece um limite mni-

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

com atraso diante do aumento da taxa de juros; em seguida, a inflao reage com atraso diante da contrao do gasto e do produto. Entretanto, empiricamente, parece que a magnitude do atraso no assim to grande (ver grfico 3). GRFICO 1 Ingresso Mnimo Mensal
(Pesos correntes)

70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 Efetivo Inflao Passada

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A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

GRFICO 2 Inflao Anual


(Variao dez.-dez.)

30,0% 25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

GRFICO 3 Taxas de Juros e Diferena Gasto - PIB

8,00% Diferena gasto-produto 6,00% 4,00% 2,00% 0,00% -2,00% Trimestres -4,00% -6,00%

16,0% Taxas de juros de PRBC 90 dias 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0%

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

Diferena produto-gasto

Taxa de Juros PRBC a 90 dias

O que foi dito anteriormente tem a seguinte interpretao: quando a diferena gasto-produto ultrapassa 4%, i.e., o ritmo de crescimento do gasto quatro pontos percentuais superior ao ritmo de

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1996

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

crescimento do produto, possivelmente o Banco Central ir adotar uma ao preventiva no sentido de aumentar a taxa de juros real. Assim foi, exatamente, como agiu o BC em 1992, 1993, no segundo semestre de 1995 e no ano ora em curso. O grfico 3 apresenta claramente esse tipo de poltica preventiva. Porm, o presidente do Banco Central afirmou no ser possvel preocupar-se apenas com o nvel da diferena entre o ritmo de crescimento do gasto e do produto, mas tambm com os nveis de crescimento dessas variveis. Tendo em vista o nvel de investimento (26% do PIB), a economia chilena deveria apresentar um nvel de crescimento algo acima de 6%. Nveis superiores a esse geraro presses inflacionrias que exigiro, eventualmente, processos de ajuste. A fim de evitar isso, o Banco Central prefere aplicar essas aes preventivas, motivadas por um componente duplo: uma diferena de crescimento gasto-produto superior a 4% e um crescimento do produto acima de 6,5%. A poltica de taxa de juros real que acabamos de descrever afetou a entrada de capitais e, conseqentemente, o nvel (real) da taxa de cmbio. A seguir, examinaremos as medidas utilizadas para reduzir (parcialmente) os efeitos da poltica monetria sobre a poltica cambial.

5. A Poltica Cambial da Dcada de 90


O objetivo da poltica cambial do final da dcada de 80 (1985 1990) era a manuteno de uma taxa de cmbio real constante. Para tanto, o Banco Central determinou uma indexao da taxa de cmbio com relao ao diferencial entre a taxa de inflao interna e a taxa de inflao internacional. Esse tipo de reajuste era aplicado relativamente ao ms anterior (crawling peg passivo). preciso assinalar que existem dois mercados de cmbio no Chile: o formal e o informal. H restries que obrigam a realizao de determinadas transaes unicamente no mercado de cmbio formal.5 Por outro lado, existem impedimentos para que outro tipo de transaes seja levado a efeito nesse mesmo mercado. No mercado de cmbio informal, por sua vez, prevalece uma taxa de cmbio livre (flutuante), sem restries e sem a interveno das autoridades monetrias. O diferencial entre ambas as taxas de cmbio (formal e informal) tem diminudo com o passar do tempo: 14% em 1990 e 1991, 1,2% em 1992 e 1993, 1,1% em 1994 e 0,1% em 1995. Mesmo quando esses diferenciais so reduzidos, proporcionam um sinal de como o mercado (livre) avalia o valor da taxa de cmbio oficial (formal). De fato, os diferenciais de cmbio so pequenos e declinantes porque o Banco Central introduziu modificaes importantes em sua poltica cambial. Ao elevar gradualmente a magnitude das entradas de capital, o Banco Central enfrenta srias dificuldades para manter uma taxa de cmbio real estvel.

Foram levadas a cabo modificaes quanto reduo do nmero de transaes que poderiam ser realizadas no mercado de cmbio formal. A mais importante foi a deciso de eliminar totalmente a obrigao por parte dos exportadores de liquidar as divisas geradas no mercado formal em um prazo determinado; isso foi implementado gradualmente, diminuindo o percentual de divisas que deveriam ser liquidadas no mercado formal, at chegar a zero.

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A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

Uma das primeiras modificaes da poltica cambial oficial foi a criao da banda de flutuao da taxa de cmbio formal, o que permitiu acomodar as presses do mercado. O Banco Central estabeleceu o valor da taxa de cmbio de referncia (o centro da banda);6 depois, fixou uma banda de flutuao simtrica ao redor do mencionado centro. A banda estabelece as flutuaes-limite do valor da taxa de cmbio. Em outras palavras, o Banco Central entra no mercado para comprar ou vender quando a taxa de cmbio chega aos limites mnimo ou mximo da banda. Inicialmente, a largura da banda foi de 2,5%; posteriormente, foi elevada para 5% e, finalmente, a partir do incio de 1992, a largura da banda de flutuao de 10%. Devido grande entrada de capitais da dcada de 90, a tendncia da taxa de cmbio tem sido a de se aproximar do limite mnimo da banda. Isso obrigou o Banco Central a aumentar, involuntariamente, o seu nvel de reservas internacionais e a aplicar uma poltica de esterilizao, para neutralizar o impacto monetrio provocado pelo acmulo de reservas. Como veremos mais adiante, isso gera problemas financeiros para o Banco Central e dificulta o gerenciamento de sua poltica monetria. Visando enfrentar esse tipo de problema, o Banco Central aumentou a banda de flutuao e isso gerou uma valorizao do peso. Durante a dcada de 90, reiteradas vezes a taxa de cmbio formal efetiva esteve mais prxima do limite mnimo da banda do que do limite mximo (ou do centro). Quando a taxa de cmbio chega perto do limite mnimo da banda (aproximadamente 0,5%), e tendo em vista as mudanas observadas no tamanho da banda, criam-se presses especulativas. Os agentes econmicos reagem exageradamente diante dos sinais emitidos pelo mercado e comeam a vender divisas, antecipando uma futura valorizao. Aps vrios episdios semelhantes, e a fim de evitar essas flutuaes de tipo especulativo e/ou reaes exageradas de curto prazo, o Banco Central decidiu intervir de forma discricionria (sem prvio aviso e sem informaes posteriores) no mercado cambial formal mesmo quando a taxa de cmbio efetiva est dentro da banda (flutuao suja). Um terceiro tipo de medida adotada foi o de alterar de maneira abrupta o nvel da taxa de cmbio referencial (o centro da banda). Isso foi feito simplesmente por meio de uma valorizao discreta ou, ainda, mediante a mudana nas ponderaes das moedas estrangeiras que so utilizadas para medir a inflao internacional. Por exemplo, em fins de 1994 (novembro), o Banco Central aplicou uma revalorizao de quase 1 (9,66%) no centro da banda. Essa revalorizao estava associada a uma 0% mudana na cesta de moedas utilizada no clculo da inflao internacional.7 A quarta medida, implementada recentemente (fins de 1995), modifica a norma de indexao do centro da banda, introduzindo explicitamente uma valorizao real de aproximadamente 2% anuais.

6 7

Essa a taxa de cmbio acordo. O centro da banda, ou dlar acordo, equivale valorizao de uma cesta de moedas representada em dlares que, por sua vez, depende das paridades internacionais. As ponderaes da cesta de moedas (ps-1994) so: 45% em dlares, 30% em marcos e 25% em ienes.

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O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO 4 Tipo de Cmbio Nominal


(Pesos por dlar)

550 500 450 400 350 300 250 200 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 Tipo de cmbio observado

A taxa de cmbio real registrou uma valorizao de cerca de 20% no transcurso da dcada de 90, usando como base de referncia o ano de 1989 (ver grfico 5). O peso teve uma valorizao real anual superior a 4%. O Banco Central calcula uma taxa de cmbio que inclui e exclui a Amrica Latina. interessante notar que o peso chileno experimenta uma valorizao superior (em 10%) quando se exclui a Amrica Latina (ver grfico 5). Obviamente, essa valorizao real provocou duras crticas (por parte dos exportadores) em relao poltica cambial do Banco Central. Estes argumentam que a valorizao real afeta a competitividade do setor, fato que poder causar, eventualmente, a reduo do ritmo de crescimento. Os exportadores afirmam que o Banco Central est utilizando a valorizao cambial como mecanismo central de reduo da inflao.

150

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

GRFICO 5 Valorizao Cambial (Trimestral) Base 1989


25,00% 20,00% 15,00% Porcentagem 10,00% 5,00% 0,00% -5,00% -10,00% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996

A resposta do Banco Central contm elementos diferentes. Primeiramente, as exportaes totais mantiveram um ritmo de expanso anual de cerca de 10%; mais ainda, as exportaes (exceto o cobre) apresentam taxas de crescimento anuais superiores a 10% (ver grfico 6). Em segundo lugar, a valorizao do peso resultado da bem-sucedida expanso das exportaes e do elevado crescimento econmico. Um maior diferencial de crescimento do que o dos parceiros comerciais reflete a ocorrncia de substanciais aumentos de produtividade, o que, por sua vez, gera presses por uma valorizao cambial. A taxa de crescimento do
PIB

superior a 7% em vrios anos da dcada de 90, e a poltica

monetria do Banco Central est orientada no sentido de frear esse acelerado ritmo de crescimento.

151

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO 6 Evoluo das Exportaes


(Em milhes de US$)

20000 Total export. 15000 Export. cobre Sem cobre 10000

5000

0 1989 Fonte: Banco Central. 1990 1991 1992 1993 1994 1995

Em suma, a evidncia emprica demonstra que, apesar da valorizao cambial, as exportaes e o


PIB

mantm taxas de crescimento razoavelmente elevadas. A valorizao cambial resultante das

foras de mercado de mdio e longo prazos. Afora isso, a banda de flutuao ( 10%) oferece suficiente flexibilidade para refletir, de forma adequada, a tendncia das foras de mercado. Adicionalmente, como j mencionado, o Banco Central redefiniu seu objetivo externo. A poltica cambial (complementada pela monetria) est orientada no sentido de manter um nvel de taxa de cmbio real acorde com um dficit da conta corrente (de tendncia) que flutue entre 3% e 4% do PIB. O saldo da conta corrente (da dcada de 90) mostra dficits anuais inferiores a 2% (PIB). A nica exceo ocorreu em 1993 (ver grfico 7).8

Nesse ano h um choque negativo de termos de intercmbio e, portanto, poderia-se considerar que o dficit de tendncia da conta corrente estaria no patamar especificado pelo Banco Central.

152

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

GRFICO 7 Saldo Anual em Conta Corrente*


(Em porcentagem do PIB)

1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

Nota: *Calculado com base nas Contas Nacionais (pesos correntes).

Por ltimo, o Banco Central acumulou um volume significativo de reservas internacionais, as quais aumentaram ano a ano durante a dcada de 90. De fato, o nvel das reservas internacionais (lquidas e em dlares de 1994) aumentou de US$ 4,3 bilhes (norte-americanos) em 1989 para US$ 16 bilhes em 1995.9 Esse acmulo de reservas evitou a ocorrncia de uma valorizao cambial (real) maior do que a que efetivamente aconteceu. O acmulo de reservas acarreta graves implicaes para o patrimnio do Banco Central e para o gerenciamento da poltica monetria [Banco Central (1995)]. Em primeiro lugar, a esterilizao desse acmulo de ativos internacionais provoca prejuzos operacionais ao Banco Central porque a rentabilidade dos ativos externos menor do que os juros associados aos PRBC (documentos de dvida do Banco Central). A magnitude desses prejuzos operacionais flutua entre US$ 300 milhes e US$ 500 milhes anuais (no perodo 1990 1995). Em segundo lugar, esse prejuzo do Banco Central corresponde a um dficit quase-fiscal equivalente a 1% (PIB). Isso implica um aumento igual da capacidade de gasto do resto da economia. Para evitar o impacto inflacionrio desse dficit, necessria uma contrapartida fiscal superavitria. Em terceiro lugar, um Banco Central que sofra prejuzos dessa magnitude pode enfraquecer sua imagem e a credibilidade da opinio pblica nas polticas monetrias e de dvida interna [Banco Central (1995, p. 25-26)].
9

Para um debate sobre o nvel timo das reservas internacionais de um pas latino-americano, ver Meller (1994).

153

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

6. Regulamentao da Conta de Capitais na Dcada de 90


A liberalizao da conta de capitais gera benefcios relacionados com a diminuio do custo das transaes financeiras e a diminuio do tempo necessrio implementao de operaes financeiras, as quais facilitam e apiam as atividades produtivas e comerciais. Alm disso, esses fluxos correspondentes poupana interna servem para complementar e incrementar o nvel de poupana da economia local. Contudo, os fluxos de capital financeiro tambm geram custos associados ao aumento da falta de estabilidade macroeconmica e perda de graus de liberdade no gerenciamento das polticas monetria e cambial, ou seja, essas duas polticas comeam a ser interdependentes. Na dcada de 90, a economia chilena registrou ingressos de capital que, em alguns anos, foram equivalentes a 40% de M1. Conseqentemente, devido pequena magnitude relativa dos mercados financeiro e monetrio locais, a economia chilena esteve exposta a choques monetrios mensais de magnitude equivalente a 3% de M1. Esse tipo de choque deveria ser comparado com o dos pases desenvolvidos: nesses pases observa-se que os fluxos de capital provocam choques monetrios anuais de magnitude equivalente a 5% de M1.10 Assim sendo, em uma economia que quer ir adiante buscando a liberalizao de sua conta de capitais e a integrao aos mercados internacionais, como enfrentar choques monetrios mensais equivalentes a 3% de M1? O Banco Central utilizou dois mecanismos: (i) mudanas na poltica cambial para acomodar as foras de mercado (tal como descrito na seo anterior), e (ii) impostos sobre a entrada de capitais. As autoridades econmicas chilenas julgaram ser conveniente distinguir entre diferentes fluxos financeiros: capitais de curto prazo e de longo prazo, entrada e sada de capital. O consenso prevalecente que os capitais de longo prazo que ingressam no pas (associados a investimentos produtivos reais) so bons pois ajudam a elevar a taxa de crescimento econmico. Por outro lado, os capitais de curto prazo de natureza especulativa, cujo principal objetivo captar o diferencial entre a taxa de juros interna e a internacional, so ruins porque provocam choques macroeconmicos desestabilizadores (tanto ao ingressar quanto ao sair do pas). Como conseqncia, esses capitais especulativos de curto prazo deveriam ser regulamentados, monitorados ou controlados de forma semelhante ao capital relacionado com a lavagem de dinheiro (do trfico de drogas) [Helleiner (1992)]. Visando regulamentar a entrada de capitais de curto prazo, o Banco Central criou a exigncia de um encaixe, i.e., um depsito, por um perodo de um ano (a juros nulos) no Banco Central, de um percentual (30%) do capital que ingressa ao pas. Esse depsito aumenta o custo dos fluxos externos e reduz, assim, o diferencial entre a taxa de juros interna e a internacional. Esse encaixe corresponde implementao do imposto Tobin. De fato, os custos financeiros do encaixe so substancialmente maiores para os capitais de curto prazo do que para os de longo prazo. Utilizando uma taxa de juros
10 Para um debate mais aprofundado desse tema, ver Meller (1994).

154

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

de 5% (depsito em dlares) como custo do encaixe (30% do total), com permanncia obrigatria de um ano, vemos que um capital financeiro que entra por trs meses paga um imposto equivalente a 8,57% anual, enquanto um investimento de dez anos paga imposto anual correspondente a 0,21%.11 A exigncia de que todo fluxo de capital, independentemente de seu perodo de permanncia no pas, tenha que constituir um depsito com a durao de um ano, gera um imposto efetivo decrescente: os capitais que permanecem no pas por um curto espao de tempo pagam um imposto maior, enquanto os ajustados por um perodo mais longo pagam um imposto menor. A magnitude do encaixe foi estabelecida de maneira a eliminar o diferencial existente entre a taxa de juros interna e a internacional; i.e., igualando o retorno de um ativo financeiro proveniente do exterior e que tenha permanecido no pas um ano. Em outras palavras, o encaixe corresponderia arbitragem entre a taxa interna e a externa. Conseqentemente, a encaixe depender: da taxa de juros interna i, da taxa de juros internacional i* e da taxa esperada de desvalorizao cambial [Le Fort e Budnevich (1996)]:12

(i * i) + (1 + i*) -i

Utilizando uma taxa de juros internacional de 5%, uma taxa de juros interna de 12%, e supondo uma desvalorizao cambial anual de 4,5%, o encaixe seria de 32,5%. O Banco Central utilizou, inicialmente, um encaixe de 20%, aumentando-o, posteriormente, para 30%. A eficcia dos impostos ou controles sobre os movimentos de capitais de curto prazo tem sido questionada reiteradamente. Esses controles de capitais poderiam ser efetivos no incio, no momento de sua implementao; no entanto, sua eficcia, supostamente, vai diminuindo rapidamente, medida que os agentes econmicos criam mecanismos para evitar os controles. Foi isso, justamente, o que ocorreu no caso chileno. Entretanto, o Banco Central reagiu (corrigindo as disposies iniciais) e

11

O imposto correspondente a um encaixe de 30%, com permanncia obrigatria de um ano para o depsito, [Valds e Soto (1995)]:

t =

0,3 1(ano) 1 - 0,3 x l xi

O depsito tem de ser efetuado em dlares. Utilizaram-se 5% de juros anual para o custo de um depsito em dlares. O coeficiente o perodo de permanncia do capital no pas, expresso em anos. 12 Sendo a taxa de encaixe. Assim, a condio de arbitragem para um investimento financeiro com um perodo de permanncia de um ano, comparado com um investimento que requer um encaixe depositado no Banco Central (op. cit.):

(1 + i*) =

(1 + i)(1 ) $ (1 + e )

155

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

passou a exigir um encaixe para incluir, sucessivamente, todos os instrumentos que vm sendo criados pelos agentes econmicos. Essa rpida capacidade de reao, com vistas a neutralizar os mecanismos de evaso dos agentes econmicos, foi possvel graas autonomia e deciso das autoridades do Banco Central. A regulamentao da entrada de capitais no Chile sofreu as seguintes modificaes [Valds e Soto (1995); Le Fort e Budnevich (1996)]: (a) o encaixe foi aumentado de 20% para 30%; (b) o perodo de permanncia do encaixe foi aumentado de noventa dias para um ano; (c) inicialmente, os agentes econmicos podiam escolher a moeda (estrangeira) para o depsito do encaixe; posteriormente, ficou determinado que o encaixe deveria ser em dlares (US$);13 (d) a taxa de juros internacional foi elevada at se estabelecer um
LIBOR

+ 4,5% (anual);14 e (e) finalmente, o encaixe foi sendo

exigido, gradualmente, para todas as operaes financeiras explicitamente vinculadas ao setor externo. A nica exceo foi o crdito direto, outorgado por contrapartes no-bancrias aos exportadores e importadores chilenos. Resumindo, a quase totalidade dos fluxos de capitais que ingressam no Chile devem cumprir a exigncia de manter um depsito equivalente a 30% do valor total (em dlares) no Banco Central durante um perodo de um ano, sem receber nenhum tipo de juros. Esses fluxos incluem (ver pormenores em Le Fort e Budnevich, 1996): investimentos estrangeiros em carteiras de valores (ADR) e outros fluxos de investimento em carteiras de valores, emprstimos externos e bnus estrangeiros, depsitos externos e linhas de crdito para financiar operaes comerciais. Tero sido eficazes os controles sobre os capitais de curto prazo? Como avaliar sua eficcia? Um indicador simples consistiria em analisar a evoluo do encaixe. No caso chileno, observa-se que os impostos sobre os capitais de curto prazo geraram US$ 8 milhes em 1991; esse valor aumentou para US$ 73 milhes em 1993 [Valds e Soto (1995)]. Essa elevao foi interpretada por Valds e Soto em um artigo extremamente crtico ao que se refere aos controles sobre os movimentos de capitais. Diziam eles: A capacidade de arrecadar impostos (sobre os movimentos de capital) aumentou com o passar do tempo, medida que as autoridades chilenas foram fechando as brechas (op.cit., p. 2). Por outro lado, Valds e Soto (op.cit.) consideram que os controles de capitais (i.e., o encaixe) fracassaram em sua tentativa de evitar uma valorizao cambial e influenciar a entrada dos capitais de curto prazo. Os clculos economtricos efetuados por eles apresentam os seguintes resultados (p.18): (i) o encaixe tem um impacto estatisticamente insignificante sobre a trajetria do ajuste da taxa de cmbio real para seu nvel de equilbrio; (ii) a probabilidade de que o encaixe tenha ajudado a induzir uma taxa de cmbio real de equilbrio menos valorizada muito reduzida; (iii) a probabilidade de que

13

14

A razo disso o fato de terem sido feitas trocas macias de moedas nas quais haviam sido efetuados os depsitos, passando de dlares a ienes, e aproveitando a menor taxa de juros dessas moedas. Ver mais detalhes em Valds e Soto (1995). Tal como assinalado por Valds e Soto (1995), como inicialmente o encaixe estava definido somente em termos da taxa de juros internacional, essa medida tenta reduzir o efeito que tm as mudanas na poltica monetria (variao da taxa de juros) dos Estados Unidos.

156

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

o encaixe tenha ajudado a reduzir o perodo de transio para uma taxa de cmbio mais valorizada muito baixa. Portanto, os controles de capitais no foram um mecanismo til para que o Banco Central conseguisse uma gesto independente de sua poltica monetria. Le Fort e Budnevich (op.cit.) afirmam que a regulamentao chilena relativa aos capitais de curto prazo foi um instrumento complementar muito til para a consecuo de um desempenho macroeconmico bem satisfatrio. Sobre esse assunto, os mesmos autores assinalam que a regulamentao referente entrada de capitais de curto prazo no deveria ser avaliada em relao sua eficcia em reduzir a zero esse tipo de ingresso de capital. O primeiro objetivo favorecer (...) financiamentos de longo prazo. O segundo objetivo permitir a implementao de uma poltica monetria restritiva que no acarrete desequilbrio da conta corrente (p.10). Em decorrncia do encaixe, houve uma mudana na composio dos crditos externos; o crdito externo de curto prazo diminui de 4,6% (PIB) em 1990 para 2,4% (PIB) em 1994. Poderia-se dizer, em suma, que os controles de capitais de curto prazo no conseguiram evitar a valorizao cambial e parecem ter influenciado uma mudana na composio dos crditos externos, reduzindo a participao relativa dos capitais de curto prazo. Seria interessante destacar um efeito claramente positivo do encaixe: por um lado, reduziu o custo financeiro que implica a esterilizao para o Banco Central; por outro, a arrecadao tributria do encaixe permite financiar parte do custo financeiro total da esterilizao. Por ltimo, em relao aos fluxos de capital estrangeiro que entram no pas a fim de aproveitar o diferencial das taxas de juros, o imposto Tobin um mecanismo para que o pas anfitrio arrecade impostos sobre a renda gerada pela economia local.

7. Resultados Observados
O debate sobre a poltica antiinflacionria chilena omitiu, at agora, referncias relativas poltica fiscal. A razo muito simples. Durante a dcada de 90, a economia chilena registrou, continuamente, supervits fiscais. A magnitude desses supervits foi, em geral, superior a 1,5% do grfico 8). GRFICO 8 Supervit Fiscal
(Em porcentagem do PIB)
PIB

(ver

157

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

Fonte: Estatsticas das Finanas Pblicas.

Deve-se ressaltar, tambm, o crescimento anual do gasto social. Enquanto a taxa da inflao (anual) foi reduzida at chegar ao nvel de um dgito, o gasto social aumentou a taxas anuais superiores a 9% durante o trinio 1991 1993, e a taxas superiores a 6% durante o binio 1994 1996 (ver grfico 9). O gasto social atingiu um percentual prximo a 13% do PIB.

158

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

GRFICO 9 Crescimento Anual do Gasto Social


(Em pesos de 1995)

12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

Fonte: Estatsticas das Finanas Pblicas.

Um outro aspecto que merece ser destacado no caso chileno o fato de a diminuio da taxa da inflao ter sido lograda em um contexto de elevadas taxas de crescimento. De fato, a reduo da taxa de inflao para um patamar de um dgito est acompanhada de taxas de crescimento superiores a 6%. Mais ainda, poderia-se, inclusive, inferir que haveria uma aparente relao negativa entre a inflao e o crescimento; i.e., menores taxas de inflao esto associadas a maiores taxas de crescimento (ver grfico 10). A esse respeito, o Banco Central (1995) inclusive afirmou que as baixas taxas de inflao seriam a causa do elevado ritmo de crescimento. Em decorrncia das altas taxas de crescimento, o nvel de desemprego oscilou, em geral, entre 5% e 6,5%. Isso significa que o programa de estabilizao antiinflacionria, com reduo gradual, porm sustentada, da inflao, no teve um efeito importante sobre a taxa de desemprego (ver grfico 11).

159

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO 10 Inflao e Crescimento


(Variao 12 meses)

16% 14% 12% Crescimento do PIB 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 0% 5% 10% 15% Inflao 20% 25% 30%
1994 1991 1996 1995 1989 1990 1993 1992

GRFICO 11 Inflao e Desemprego


(Variao 12 meses)

8,0 7,5 Taxa de desemprego 7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 0% 5% 10% 15% Inflao 20% 25% 30%
1993 1995 1994 1992 1989 1990 1991

160

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

Por ltimo, os salrios reais apresentam aumentos anuais que oscilam entre 4% e 5% (grfico A.14). O salrio-mnimo, expresso em dlares, aumentou 2,5 vezes em um perodo de sete anos; em 1989, o salrio-mnimo era de US$60 mensais. Esse valor aumentou para US$150 mensais em 1996. Em termos gerais, a valorizao cambial teve um importante impacto no aumento dos salrios reais (ver grfico A.16). Resumindo, o programa antiinflacionrio foi muito bem-sucedido na reduo sustentada da inflao para um patamar de um dgito. Alm disso, a economia chilena teve um ritmo de crescimento anual prximo a 7%, um ndice de desemprego de aproximadamente 5% e um crescimento dos salrios reais entre 4% e 5%.

161

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

ANEXO
GRFICO A.1 Reajuste do Ingresso Mnimo Mensal
50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 Efetivo Inflao Passada

GRFICO A.2 Inflao Trimestral Anual


(Variao em 12 meses)

35%
Total

30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1989 1990 1991 1992 1993

Comercializveis No-comercializveis

1994

1995

162

1996

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

GRFICO A.3 Inflao e Variao/Tipo de Cmbio


(Variao em 12 meses)

40% Inflao 30% 20% 10% 0% -10% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1995 1996 Tipo de Cmbio Nominal

GRFICO A.4 Inflao e Cmbio/Salrios Nominais


(Variao em 12 meses)

35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 Inflao Salrios Nominais

163

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO A.5 Taxa de Juros Real Anual


(Colocaes 90 dias a 1 ano)

16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1996

Trimestres

GRFICO A.6 Evoluo do PIB e Gasto Trimestral


(Variao percentual em 12 meses)

20% Gasto 15% PIB

10%

5%

0%

-5% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

164

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

GRFICO A.7 Diferena Gasto - Produto


(Variao percentual em 12 meses)

8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996
(Trimestral)

GRFICO A.8 Evoluo/Tipo de Cmbio Real

120,0 TCR 110,0 TCR sem A.L

100,0

90,0

80,0

70,0 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996

165

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO A.9 Apreciao Cambiria (anual)


(Base 1989)

20% 15% 10% 5% 0%


1990 1991 1992 1993 1994 1995

-5%

GRFICO A.10 Balana Comercial


(Trimestral)

1000,0 800,0 600,0


(mm de US$)

400,0 200,0 0,0


1989 1990 1991 1992 1993 1994

-200,0 -400,0 -600,0

166

1995

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

GRFICO A.11 Conta Corrente


(Trimestral)

800,0 600,0 400,0


(mm US$)

200,0 0,0 -200,0 -400,0 -600,0 -800,0 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995
(Porcentagem do PIB)

GRFICO A.12 Gasto Social

13,6% 13,4% 13,2% 13,0% 12,8% 12,6% 12,4% 12,2% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

GRFICO A.13 Inflao e Crescimento

167

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

(Variao em 12 meses)

30,0% 25,0% 20,0% Inflao 15,0% Inflao PIB

16,0% 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% Crescimento do PIB 1996


(US$ dlares mensais)

10,0% 5,0%

4,0% 2,0% 0,0%

0,0% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996

-2,0%

GRFICO A.14 Salrio Real e Crescimento


(Variao em 12 meses)

20% Crescimento do PIB Salrio Real 15%

10%

5%

0%

-5% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

GRFICO A.15 Salrio-Mnimo

168

A POLTICA ANTIINFLACIONRIA CHILENA DA DCADA DE 90

150 130 Dlares 110 90 70 50 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996
(Em nveis)

GRFICO A.16 Salrio Real e Tipo de Cmbio Real

120 115 Tipo Cmbio Real 110


1989 1990 1991

105
1992

100 95 90 85 100 105 110 115

1993 1994 1995

120

125

130

135

Salrio Real

169

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Referncias Bibliogrficas
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LDCs:

a latin american perspective. Artigo

preparado para a Conferncia global Governance and Development Fifty Years after BrettonWoods. Ottawa: North-South Institute, jun. 1994, p. 23-24. MORANDE, Felipe e ROSENDE, Felipe. (eds.) Anlisis amprico de la inflacin en Chile. Santiago: ILADES-U. Catlica, 1995. ROGOFF, Kenneth. The optimal degree of commitment to an intermidiate monetary target. 1985. Reproduzido em PERSSON, T. e TABELLINI, G. (eds.) Monetary and Fiscal Policy, v. 1 Cre: dibility, Cambridge, MIT Press, p. 203-224, 1994. ROJAS, P; ROSENDE, Francisco e VERGARA, Rodrigo. Dinmica de la inflacin en Chile; elementos para el anlisis. In: MORANDE, F. e ROSENDE, F.(eds.) op. cit., 1995, p. 155-204. VALDES, Salvador e SOTO, Marcelo. Now selective capital controls in Chile: are they effective? s.l.: World Bank, set. 1995. mimeo ZAHLER, Roberto. Perspectivas econmicas para 1 996. Apresentao no Seminrio Proyeccin 96. Santiago: Bolsa Eletrnica, mar. 1996.

170

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO1

Edmar L. Bacha

Sumrio

1. Sucesso Inicial, Acompanhado de Desequilbrios 179 2. Resposta da Poltica Econmica 183 3. Conseqncias dos Ajustes de Poltica 187 4. Avaliao e Perspectivas 193 5. Dficit Pblico e Poltica Cambial 195 6. Bens Comerciveis e No-Comerciveis 196 7. Cmbio, Competitividade e Lucratividade 198 Apndice 202 Referncias Bibliogrficas 204

O ttulo deste artigo remete a meu texto anterior, "Plano Real: uma avaliao preliminar", publicado na Revista BNDES, 2(3), junho 1995: 3-26.

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

1. Sucesso Inicial, Acompanhado de Desequilbrios

uando o senador Fernando Henrique Cardoso tomou posse como presidente da Repblica, em 1o de janeiro de 1995, era inconteste o sucesso inicial do Plano Real. Conforme se ilustra no grfico 1, a inflao desabara, de 40% a 50% ao ms no primeiro semestre de 1994, para 1% a 2% ao ms no final do ano. GRFICO 1 Taxa de Inflao Mensal
(Em porcentagem)

55%

45% IPC IPA-DI 35% % ao ms

-1995 = 25.9% - 1995 = 6.4%

25%

15%

5% 0% -5% Mar/94 Mar/95 Mar/96 Jul/94 Jan/94 Jan/95 Jul/95 Jan/96 Mai/94 Mai/95 Nov/94 Nov/95 Mai/96 Set/94 Set/95

Fonte: Banco Central do Brasil.

O sucesso inicial do Plano Real demonstrou na prtica o acerto das proposies tericas que o sustentavam: que era preciso, antes de mais nada, deixar patente que o governo poderia equilibrar suas contas sem o auxlio da corroso dos gastos oramentrios propiciada pela inflao; que a converso dos salrios e outros contratos, de cruzeiros reais, para uma unidade de conta indexada diariamente (a
URV),

no necessariamente levaria a uma aceleraco da inflao em cruzeiros reais, desde

que as converses fossem feitas pela mdia; e que a inflao poderia, por meio de uma reforma monetria, ser trazida para prximo de zero instantaneamente, de forma preanunciada, sem confiscos de ativos financeiros, nem congelamentos de preos e salrios.2 Apesar de os meses iniciais do Real terem sido auspiciosos, eram claros os desequilbrios que se avolumavam e que poderiam, na falta de ao do governo, desembocar em problemas similares aos

Para uma discusso desses temas, ver Bacha (1995).

179

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

que haviam condenado ao fracasso, desde 1986, as tentativas anteriores de estabilizao de preos na economia brasileira. Um dos principais problemas era a discrepncia entre o aumento dos salrios nominais, determinado pelas regras da poltica salarial, e a apreciao da moeda domstica, determinada pelo curso das polticas cambial e monetria. Os salrios foram convertidos em URV, em maro de 1994, pelas mdias reais dos quatro meses anteriores. Essas mdias, entretanto, foram calculadas nos dias de pagamento, e no nos dias mdios de dispndio. Isso implicava um ganho no poder de compra dos salrios, ps-Real, equivalente ao imposto inflacionrio que antes os corroa, em cruzeiros reais, entre o dia de recebimento e o dia mdio de dispndio. Alm disso, os salrios passaram a ser recebidos ms aps ms em moeda de poder de compra relativamente constante, quando antes sofriam uma forte deteriorao entre os picos que se seguiam ao reajuste quadrimestral e os vales que antecediam tais reajustes. Embora as mdias fossem iguais, um ganho adicional de renda real advinha da eliminao da incerteza associada forte oscilao dos salrios reais, antes observada dentro dos perodos quadrimestrais de reajuste. Esse ganho derivado da estabilizao da moeda explicitou-se no mercado pela maior facilidade que os assalariados passaram a ter de acesso ao crdito ao consumidor, que se expandiu de forma considervel no perodo, apesar de o Banco Central, no incio do plano, a fim de reduzir o multiplicador do crdito bancrio, ter imposto um compulsrio de 100% na margem sobre os depsitos vista nos bancos comerciais.3 Ainda mais importante, manteve-se por um ano a indexao anual dos salrios, baseada em um novo ndice de preos, o IPCr, que nos seis primeiros meses do plano acumulou uma variao de 23%. Essa variao foi em grande parte determinada pela combinao de um carry over da inflao em cruzeiros reais de junho de 1994 com problemas sazonais na oferta de alimentos e fortes ajustes dos preos dos aluguis residenciais. No se tratava, assim, de medida do ncleo da inflao em reais (que caiu para prximo de zero, conforme indicado pelo comportamento do
IPA

da indstria), e, portanto,

ao ser repassada aos salrios, implicava aumentos dos custos reais de produo, sinalizando a dificuldade da manuteno, seja do congelamento imposto a tarifas e preos dos servios pblicos, seja da liberdade vigiada exercida sobre os preos dos setores oligopolizados do comrcio e da indstria. Enquanto isso, a combinao de uma poltica monetria de juros primrios elevados, com uma poltica cambial de banda assimtrica,4 havia feito com que o real se apreciasse em relao ao dlar, de uma paridade unitria no incio do plano, para R$ 0,846 por US$ 1,00 em 31 de dezembro de 1994, ou seja, uma apreciao nominal de 15%, contribuindo, portanto, para uma queda adicional na relao cmbio-salrios. O impacto da apreciao cambial sobre as contas externas se via fortalecido

3 4

Entre junho e dezembro de 1994, os emprstimos do sistema financeiro s pessoas fsicas expandiram-se em nada menos do que 150% (Cf. Boletim do BCB, 32(4), abril 1996, p. 98). Nos termos da banda assimtrica, o Banco Central se obrigava a intervir caso o real tendesse a se desvalorizar em relao ao dlar alm da paridade de 1: 1, mas deixava o mercado livre caso houvesse uma tendncia de apreciao do real em relao ao dlar.

180

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

pela deciso, adotada em setembro de 1994, de acelerar o ritmo de liberao das importaes, como forma de evitar o repasse para os preos das presses de custo e de demanda que ento se manifestavam. As presses de demanda advinham do aumento do poder de compra dos salrios acima descrito, adicionado a um movimento de antecipao de compras, tanto de bens durveis como de equipamentos, na expectativa de que a estabilizao seria apenas temporria, como das vezes anteriores. Esse aumento de demanda se viu amparado por uma elevao de 37% nos emprstimos do sistema financeiro para o setor privado entre junho e dezembro de 1994.5 s presses de demanda que provinham do setor privado acrescentavam-se as exercidas pelo setor pblico. Houve, em primeiro lugar, em setembro e dezembro de 1994, aumentos de salrios para as foras armadas e os grupamentos salariais mais baixos do Executivo federal, a ttulo de isonomia com o funcionrios do Legislativo e do Judicirio. Em janeiro de 1995, todo o funcionalismo foi beneficiado pela poltica de indexao salarial, no somente com um reajuste integral pelo
IPCr,

mas

tambm pela substituio, pela mdia mais alta de 12 meses, da mdia mais baixa de quatro meses que havia sido adotada em maro de 1994 para a converso dos salrios em URV.6 Em maro de 1995, houve um significativo reajuste das gratificaes para os cargos comissionados do Executivo federal. Finalmente, em maio de 1995, o salrio-mnimo foi reajustado para R$ 100, 10% a mais do que a variao do IPCr, em um movimento que se estendeu aos benefcios previdencirios. Esse conjunto de decises conduziu a um forte aumento da massa salarial e de benefcios previdencirios no setor pblico como um todo, j que decises similares, se no mais generosas, foram adotadas nos estados e municpios. O aumento acentuado da demanda interna, associado a seu desvio para os produtos importados, teve duas conseqncias, j no final de 1994: um grau crescente de utilizao da capacidade instalada na indstria e uma rpida deteriorao da balana comercial. O comportamento do IPA-indstria (dele se excluindo os produtos alimentares, devido a seu comportamento sazonal, e os derivados de petrleo, cujos preos eram controlados pelo governo) indica, no grfico 2, que a combinao da presso de custos salariais com o aumento da demanda domstica foi suficientemente forte para provocar um movimento ascendente do ncleo da inflao interna, mesmo ante a ampliao da concorrncia externa propiciada pela apreciao cambial e a reduo das importaes.

5 6

Cf. Boletim do Banco Central do Brasil, 32(4), abril 1996: p. 98. Na verso original da medida provisria da URV, no havia previso de correo monetria dos salrios dos setores privado ou pblico, apenas a substituio da mdia de quatro meses pela de 12 meses na primeira database aps a introduo do Real. O governo aceitou a introduo da correo dos salrios pelo IPCr no Congresso, para assegurar a aprovao da URV antes do lanamento do Real.

181

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

IPA

GRFICO 2 Industrial
(Sem agrcolas e combustveis)

2.50

2.00

1.50

1.00

0.50

0.00

-0.50 Mai/95 Ago/95 Nov/94 Dez/94 Nov/95 Dez/95 Mar/95 Mar/96 Fev/95 Fev/96 Jan/95 Jun/95 Jan/96 Mai/96 Set/95 Jun/96 Out/94 Out/95 Abr/95 Jul/95 Abr/96

Fonte: Processamento prprio, com base em dados da FGV.

Foi nesse contexto de forte alterao de preos relativos e da relao entre demanda e produo que a economia brasileira se viu atingida pelos reflexos da crise mexicana. Isso levou a um refluxo dos movimentos internacionais de capitais, acrescentando-se s presses sobre as reservas internacionais que j se manifestavam desde setembro, em funo da deteriorao da balana comercial. Em conseqncia, as reservas internacionais do pas experimentaram uma queda acentuada a partir do final de 1994.

2. Resposta da Poltica Econmica


Entre maro e junho de 1995, o governo adotou um conjunto de drsticas medidas para lidar com os desequilbrios anteriormente identificados, que ameaavam a sustentao do Plano Real. Houve, em primeiro lugar, a deciso de aumentar fortemente a taxa bsica de juros e de impor restries adicionais expanso do crdito. Essas medidas restritivas se somaram quelas em vigor desde dezembro de 1994, que impuseram um compulsrio de 30% sobre os depsitos a prazo e de 15% sobre os emprstimos bancrios.7

Em dezembro de 1994, o compulsrio sobre depsitos vista foi reduzido de 100% para 90%.

182

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

O grfico 3 mostra o comportamento da taxa efetiva de juros do overnight, indicando a tendncia inicial declinante no segundo semestre de 1994, seguida de um forte aumento a partir de maro de 1995. Desde ento, observa-se uma queda sustentada nessa taxa, que chega em junho de 1996 ao nvel de 26% ao ano. Associadas ao aumento da inadimplncia, as medidas contracionistas tiveram um forte impacto sobre o crdito do sistema financeiro para o setor privado, cuja expanso se reduz para 21% no primeiro semestre, e para apenas 6,5% no segundo semestre de 1995.8 Simultaneamente com o aperto monetrio, o Banco Central anunciou em maro uma desvalorizao de 5% do real em relao ao dlar, conjugada adoo de uma banda cambial deslizante, e a um aumento de 20% para 70% das tarifas de importaes sobre automveis e eletrodomsticos. Devido incerteza sobre a forma que o Banco Central iria atuar no novo regime de bandas cambiais, aguou-se, por algumas semanas, a presso sobre as reservas internacionais, at ficar claro que o Banco Central iria definir de tempos em tempos uma banda larga para o cmbio, e que, dentro dessa banda, praticaria intervenes dirias, de modo a caracterizar uma minibanda e a provocar pequenas, mas sucessivas, desvalorizaes dessas minibandas ao longo do ms, em dias e magnitudes no preanunciadas. O acumulado mensal dessas minidesvalorizaes seria, entretanto, mdico quando comparado com a diferena agora magnificada entre as taxas internas e externas de juros de curto prazo, ou seja, mantinha-se o incentivo para se manterem em reais os ativos financeiros domsticos de curto prazo.9 Uma vez absorvidas essas mudanas, o pas voltou a acumular reservas internacionais. GRFICO 3 Taxas de Juros
(Porcentagem ao ano)

8 9

Cf. Boletim do Banco Central do Brasil, 32(4), abril 1996: p. 98. Isso no necessariamente implicava a existncia de um incentivo para transferir ativos financeiros de curto prazo de dlares para reais, pois as entradas de capitais para aplicaes em renda fixa (ao contrrio das sadas) foram taxadas com um IOF de 7% na cabea. As excees a essa regra, entretanto, permitiram, at fevereiro de 1996, quando a maior parte dos vazamentos foi fechada pelo Banco Central, uma considervel entrada lquida de capitais para aplicao em instrumentos de renda fixa de curto prazo. Para maiores detalhes, ver Garcia e Barcinski (1996).

183

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

120.0% Overnight (%a.a.) 100.0%

80.0% Taxa de Juros

60.0%

40.0%

20.0%

0.0% Jul/94 Nov/94 Dez/94 Jul/95 Nov/95 Dez/95 Mar/95 Mar/96 Fev/95 Fev/96 Out/94 Out/95 Jan/95 Jun/95 Jan/96 Ago/94 Ago/95 Jun/96 Mai/95 Mai/96 Abr/95 Abr/96 Set/94 Set/95

Fonte: Banco Central do Brasil.

O grfico 4 mostra o comportamento da taxa de cmbio do real em relao ao dlar, indicando a apreciao ocorrida at maro de 1995, bem como a mididesvalorizao cambial a adotada, seguida, a partir de maio, de uma seqncia de minidesvalorizaes no contexto das bandas cambiais deslizantes em vigor desde ento. A partir de setembro de 1995, o Banco Central tem sistematicamente desvalorizado o real em relao ao dlar a uma taxa de mensal de 0,5%/0,6% ao ms.

184

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

GRFICO 4 Taxa de Cmbio (R$/US$)


(ltimo dia do ms)
1.050

1.000

0.950 R$/US$ 0.900

1995 = 15.0%
0.850

0.800 Mar/95 Mar/96 Mai/95 Nov/94 Dez/94 Nov/95 Dez/95 Fev/95 Fev/96 Jun/94 Jan/95 Jun/95 Jan/96 Mai/96 Set/94 Abr/95 Set/95 Abr/96 Jul/94 Jul/95 Ago/94 Ago/95 Jun/96 Out/94 Out/95

Fonte: Banco Central do Brasil.

Em junho de 1995, o governo editou a medida provisria da desindexao, abolindo o IPCr, e instituindo o regime de livre contratao salarial a partir de julho de 1995. Mais precisamente, nos acordos e dissdios coletivos anuais, que se realizassem a partir dessa data, seria devido apenas o resduo do IPCr de 12 meses, entre julho de 1994 e junho de 1995, que ainda no houvesse sido repassado na data-base anterior. Assim, por exemplo, uma categoria sindical com dissdio em outubro de 1995 teria direito ao IPCr de outubro de 1994 a junho de 1995, devendo negociar com o sindicato patronal eventuais compensaes pela inflao ocorrida entre junho e setembro de 1995. Essa deciso (ainda no transformada em lei pelo Congresso) marca uma ruptura histrica com o regime de indexao salarial introduzido a partir de 1964 pelo regime militar, supostamente destinado a substituir os conflitos sociais pelos clculos aritmticos da inflao passada, mas do qual s resultou a institucionalizao da inflao como forma de acomodar as disputas de rendas entre patres e empregados.10

3. Conseqncias dos Ajustes de Poltica

10

Sobre o regime de indexao salarial e suas conseqncias inflacionrias, ver Simonsen (1995), especialmente os captulos 4 e 9.

185

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Conforme se verifica no grfico 2, as medidas de ajuste adotadas tiveram pleno xito em fazer reverter, a partir de abril, o repique inflacionrio que vinha se manifestando no IPA-indstria.11 As medidas adotadas em maro de 1995 (adicionadas aos efeitos defasados dos compulsrios criados em dezembro de 1994) tambm tiveram xito em reverter o dficit externo: conforme se verifica no grfico 5, a partir de junho de 1995 a balana comercial passa a apresentar pequenos supervits, em uma situao que se mantm sob controle no primeiro semestre de 1996. GRFICO 5 Saldo Comercial Mensal
(US$ milhes)
2,000 1,500 1,000 Saldo Comercial 500 0 (500) (1,000)

1995 = US$(3.350) milhes

1994 = US$10.500 milhes


(1,500) (2,000)
Jan/94 Mai/94 Mar/94

Jul/94

Nov/94

Jul/95

Nov/95

Set/94

Jan/95

Set/95

Jan/96

Mai/95

Mar/95

Fonte: Banco Central do Brasil.

Junto com a reverso do dficit comercial, ocorre tambm uma reverso dos movimentos desfavorveis da conta capital. Como conseqncia, como se v no grfico 6, as reservas internacionais, que se haviam reduzido em cerca de US$ 10 bilhes no primeiro semestre, mais do que recuperam suas perdas e crescem continuamente at atingir um valor de cerca de US$ 58 bilhes no final do primeiro semestre de 1996. GRFICO 6 Reservas Internacionais Conceito Caixa Final De Perodo
(US$ bilhes)

11

A bolha inflacionria em outubro de 1995 decorreu de ajustes de preos controlados pelo governo, como bebidas, fumo e remdios.

186

Mar/96

Mai/96

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

60

50

40 US$ bilhes

30

20

10

Jul/94

Nov/94

Jul/95

Nov/95

Set/94

Jan/94

Jan/95

Set/95

Jan/96

Mai/94

Mai/95

Mar/94

Mar/95

Fonte: Banco Central do Brasil.

As contrapartidas dos xitos que se obtiveram nos combates inflao e ao dficit externo manifestaram-se em pelo menos trs reas: na atividade econmica, na fragilidade financeira e no dficit pblico. Conforme se indica no grfico 7, o PIB vinha crescendo a um ritmo acelerado, desde o lanamento do plano at o primeiro trimestre de 1995. O arrocho creditcio provoca no somente uma parada nesse crescimento, como uma queda no nvel de atividade no segundo e terceiro trimestre desse ano. A partir da, a economia tende a se recuperar. Em maro de 1996, ante o comportamento morno da economia no primeiro trimestre, o Banco Central promoveu uma nova rodada de levantamento das restries ao crdito ao consumo. GRFICO 7 Dessazonalizado PIB Trimestral (1980=100)

187

Mar/96

Mai/96

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

150 145 140 135 Indice 1980=100 130 125 120 115 110 105 100
1994-I 1994-II 1994-III 1994-IV 1995-I 1995-II 1995-III 1995-IV 1996-I

1994: variao %

1995 :variao %

5.8%

4.2%

Fonte: IBGE.

A reverso do nvel de atividade no segundo semestre de 1995, associada ao aumento dos juros e dos salrios, agravou a situao financeira de firmas que se haviam endividado ao longo do boom dos 12 meses anteriores, particularmente na agricultura, cujos preos se viram pressionados pela supersafra em 1995. Alm disso, a apreciao do real e o aprofundamento da abertura ao exterior trouxeram dificuldades adicionais para firmas mais frgeis em setores particularmente afetados pela concorrncia externa, como autopeas, brinquedos, couro e calados, e txteis. Cresceu, em conseqncia, o volume de crditos em atraso ou em liquidao no sistema financeiro, bem como as concordatas e falncias. A parcela dos emprstimos totais do sistema financeiro ao setor privado, em atraso e em liquidao, passa de 7,5% para 13,5%, entre dezembro de 1994 e dezembro de 1995.12 Para os bancos comerciais, as perdas com tais crditos vieram somar-se ao fim dos substanciais ganhos com os spreads inflacionrios, que antes obtinham sobre os depsitos vista, os ttulos em cobrana e os depsitos de poupana retirados antes das respectivas datas de aniversrio. A fragilidade de parcela do sistema financeiro ficou patente quando o Banco Central, para parar uma corrida s agncias, se viu na contingncia de fechar o Banco Econmico em agosto de 1995. Foi quando se tomou a deciso tardia de instituir um sistema de proteo aos depsitos vista, e de criar um programa de reestruturao dos bancos privados (PROER), viabilizando a transferncia a novos proprietrios dos passivos de bancos privados problemticos, cuja falncia poderia, a juzo da autoridade monetria, pr em perigo a estabilidade do sistema financeiro. O
PROER

implicou uma transfe-

rncia para o governo federal dos emprstimos problemticos dos bancos em dificuldades,13 mas em
12 13 Cf. Boletim do Banco Central do Brasil, 32(4), abril 1996: p. 94. Por meio do PROER, o Banco Central empresta aos bancos problemticos (que so normalmente colocados sob interveno da autoridade monetria) a diferena entre o valor total dos passivos e o valor dos ativos bons desses bancos que so transferidos para novos controladores. Como garantia desses emprstimos, so aceitos pelo valor de face crditos contra o governo, com valor de mercado (mas no de face) menor do que a dvida mobi-

188

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

contrapartida permitiu que se restabelecesse um modicum de tranqilidade no sistema financeiro do pas. Um terceiro impacto da poltica de juros elevados foi sobre o dficit pblico. Conforme se observa no grfico 8, no conceito operacional, o resultado consolidado do setor pblico14 passa de um supervit de 1,34 % do pontos percentuais do
PIB

em 1994 para um dficit de 4,99% do

PIB

em 1995, uma piora de 6,33

PIB.

Trs quartos dessa deteriorao se deveram ao impacto dos aumentos de

salrios e aposentadorias antes mencionados sobre o resultado primrio, que passa de supervit de 5,16%, em 1994, para apenas 0,37% do PIB, em 1995. Mas tambm significativo o impacto da conta de juros, que aumenta de 3,82% para 5,36% do PIB entre 1994 e 1995.

liria que eventualmente emitida para enxugar a expanso monetria provocada pelos emprstimos feitos aos bancos sob interveno. 14 Setor pblico definido como a soma do governo federal (inclusive Banco Central), governos estaduais e municipais e respectivas empresas estatais no-financeiras.

189

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

GRFICO 8 Supervit/Dficit do Setor Pblico


(Porcentagem do PIB)

6 Primrio* 4
2,3 %

5,1 %

Operacional**
2,6 % 1,3 % 0,2 %

0,4 %

0,6 %

(2)

(2,2%)

(4)
(5,0%)

(3,7%)

(6) 1992 1993 1994 1995 1996***

Fonte: Banco Central do Brasil. Notas: * Exclui despesas com juros. ** Inclui despesas com juros. *** Janeiro a abril de 1996.

O aumento do dficit em 1995 fez com que se interrompesse um processo de queda progressiva da dvida lquida do setor pblico15 como proporo do PIB, que se vinha manifestando desde o incio da dcada, conforme se indica no grfico 9. Entre dezembro de 1994 e dezembro de 1995, a dvida lquida aumenta de 28,5% para 32,2 % do
PIB.

O grfico tambm indica que, nos primeiros quatro

meses de 1996, foi muito pequeno o aumento da dvida lquida. Isso se deve a que o dficit operacional nesse quadrimestre foi bem menor do que ao longo de 1995, ou seja, 3,65% do PIB.

15

A dvida lquida do setor pblico engloba tanto a dvida externa (lquida das reservas internacionais no conceito de liquidez internacional), como a dvida interna (lquida em particular dos crditos internos do Banco Central contra o setor bancrio pblico e privado).

190

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

GRFICO 9 Dvida Lquida do Setor Pblico


(Porcentagem do PIB)

45 40 35 30 25 20 15 10 5 0

Externa Interna

1991 Dez
Fonte: Banco Central do Brasil.

1992 Dez

1993 Dez

1994 Dez

1995 Dez

1996 Abr

Embora esse ltimo resultado seja bem-vindo, ele deve ser contraposto ao fato de que a composio da dvida lquida tem-se tornado cada vez mais onerosa ao longo do tempo. Conforme se ilustra na tabela 1, a dvida interna representada por ttulos pblicos federais era de 11,2% do PIB, em dezembro de 1994, e passa sucessivamente para 16,3% do abril de 1996. Os dados no quadro tambm permitem concluir que, do aumento de 8,4 pontos percentuais do PIB na dvida mobiliria do governo federal entre dezembro de 1994 e abril de 1996, apenas 2,0 pontos deveram-se ao dficit pblico federal acumulado no perodo, conforme indicado pelo comportamento da dvida lquida. Da diferena, 3,2 pontos so imputveis reduo em outros tipos de dvida (em geral menos onerosas que a dvida mobiliria, tais como a base monetria e a dvida externa) e outros 3,2 pontos, aquisio de ativos financeiros pelo governo federal, na forma de crditos contra instituies financeiras nacionais pblicas e privadas (2,2 pontos) e de reservas internacionais (1,1 ponto). TABELA 1 Dvida Lquida do Setor Pblico e PIB Item Dez/94 Dez/95 (% do PIB)
PIB,

em dezembro de 1995, e 19,6% do

PIB,

em

Abr/96

191

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

(1) Dvida lquida do governo federal Dvida bruta Interna sendo: Tt. Pbl. Fed.11,2 Externa Crditos Internos sendo: do Banco Central Reservas internacionais (2) Dvida lquida de governos estaduais e municipais (3) Dvida lquida das estatais (4) Dvida lquida do setor pblico (1+2+3)
PIB

12,3 31,4 18,1 16,3 13,3 19,1 11,9 5,3 7,2 9,5 6,7 28,5 537,3

14,1 35,2 23,3 19,6 11,9 21,1 13,2 6,9 7,9 11,1 7,0 32,2 656,3

14,3 36,6 25,5

11,1 22,3 14,0 7,5 8,3 11,6 6,8 32,8 689,8

(R$ bilhes)

Fonte: Banco Central do Brasil.

4. Avaliao e Perspectivas
Embora o Plano Real tivesse tido um sucesso extraordinrio nos seus seis primeiros meses de vida, parece hoje claro que a economia brasileira se encontrava em uma trajetria insustentvel quando o pas foi atingido pela crise mexicana, tanto pelo desequilbrio crescente entre demanda e produo, como pela contnua presso dos salrios sobre os preos. As causas dessas tendncias eram mltiplas: a indexao dos salrios, o dficit pblico, a apreciao do cmbio, a expanso do crdito ao setor privado. O governo agiu inicialmente sobre a expanso do crdito e a apreciao do cmbio. Entre junho e dezembro de 1994, o crdito dos bancos ao setor privado havia crescido 37%. Com as medidas de contrao creditcia adotadas, essa expanso caiu para 21% no primeiro semestre, e apenas 6,5% no segundo semestre de 1995. Por sua vez, at dezembro de 1994, o cmbio se havia apreciado em 15% em termos nominais: a partir de maro de 1995, essa apreciao progressivamente corrigida com a introduo do regime de bandas cambiais deslizantes. Quanto aos salrios, o governo decidiu honrar os compromissos polticos assumidos quando da criao da
URV,

que incluam o reajuste pleno do funcionalismo em janeiro de 1994, o reajuste do

salrio-mnimo para R$ 100 em maio de 1994, e a manuteno da indexao salarial at junho de 1995. Foi somente a partir dessa ltima data que medidas mais efetivas de desindexao puderam ser tomadas para deter a escalada dos salrios nominais no setor privado.

192

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

No que se refere aos salrios do funcionalismo pblico, ao salrio-mnimo e s aposentadorias, foi somente a partir de 1996 que medidas corretivas puderam ser adotadas: os salrios do funcionalismo no foram aumentados em janeiro, conforme havia ocorrido em anos anteriores; em maio, o salrio-mnimo foi corrigido em 12%, e no pela variao integral do INPC desde maio do ano anterior (aproximadamente 20%); e os benefcios da previdncia social foram corrigidos em 15%, tendo como contrapartida a instituio de uma contribuio sobre as aposentadorias do setor pblico. Esse conjunto de medidas permitiu corrigir o desequilbrio entre demanda e produo, conforme indicado pelo comportamento tanto da balana comercial como da inflao a partir do segundo semestre de 1995. Com a queda da taxa de juros, a correo mais acentuada das tarifas e preos pblicos, e o no-aumento do salrio do funcionalismo, o dficit pblico reduziu-se, no conceito operacional, de 4,99%, em 1995, para 3,65% do PIB, no ano at abril de 1996, e, mantida a atual postura fiscal, dever situar-se no intervalo de 2,5% a 3,0% do PIB at o final do ano. Diversas questes de poltica econmica colocam-se daqui para frente. Uma das principais saber se as atuais combinaes de dficit pblico e desvalorizao cambial, por um lado, e de desvalorizao cambial e presses de custos, por outro, so compatveis com a queda da inflao e a manuteno do equilbrio externo, especialmente em um contexto de progressivo afrouxamento da poltica monetria, conforme necessrio para trazer as taxas de juros para nveis compatveis com a rentabilidade do capital na produo.

5. Dficit Pblico e Poltica Cambial


Para analisar a compatibilidade do dficit pblico com a poltica cambial, cabe responder seguinte pergunta: a taxa de inflao permitida pelo atual ritmo de desvalorizao cambial (de aproximadamente 7% a.a.) compatvel com a taxa de inflao requerida no longo prazo para financiar via imposto inflacionrio os nveis atuais de dficit pblico? Como se demonstra em apndice, essa taxa requerida de inflao dada pela seguinte expresso: p = [g/py y(m+b)/py](py/m), em que p = taxa requerida de inflao g = dficit pblico operacional py = PIB nominal y = taxa de crescimento do PIB real m = base monetria b = dvida pblica onerosa lquida

193

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Tomando os seguintes valores para 1996: g/py = 0,025; y = 0,04; (m+b)/py = 0,33, e py/m = 40,0 (correspondendo a uma relao entre a base monetria e o permitido pela atual poltica cambial. Para reduzir a taxa requerida de inflao para o atual ritmo de desvalorizao cambial, de 7% a.a., seria necessrio, de acordo com a frmula apresentada, trazer o dficit operacional de 2,5% para 1,5% do PIB. Enquanto isso no fosse possvel, o governo poderia impedir um crescimento adicional da razo entre a dvida e o PIB por meio de um programa de privatizaes que lhe rendesse 1% do PIB a.a., a ser utilizado exclusivamente no abatimento de sua dvida pblica onerosa. Isso, supondo-se que o dficit operacional se situe em 2,5% do
PIB. PIB

igual a 2,5%), obtm-se uma taxa re-

querida de inflao de nada menos do que 47% a.a., claramente incompatvel com o ritmo de inflao

Caso ele fique em 3,0% do

PIB,

o ritmo requerido de privatiza-

es para abatimento da dvida seria igual a 1,5% do PIB.

6. Bens Comerciveis e No-Comerciveis


A manuteno do equilbrio externo relaciona-se capacidade de a poltica de minidesvalorizaes cambiais comandar o processo inflacionrio a curto prazo, ou seja, medida que a taxa de inflao observada coincida com a taxa de inflao permitida pelo cmbio. Admitindo-se que, no contexto de uma economia aberta, os preos dos bens comerciveis respondam ao comando da taxa de cmbio (questo que se considera no prximo item), o problema saber se a evoluo dos preos dos bens no-comerciveis (tipicamente, servios privados) converge para a dos bens comerciveis. Caso contrrio, estar-se-ia produzindo uma progressiva supervalorizao cambial que terminaria por provocar um desequilbrio externo insustentvel. Trata-se de uma questo emprica, que pode ser tratada do seguinte modo: divide-se o ndice de preos ao consumidor para a cidade de So Paulo calculado pela FIPE-USP (IPC-FIPE) em quatro componentes: preos sazonais (alimentos e vesturio); preos controlados (incluindo, alm dos servios pblicos, gasolina, lcool, remdios, fumo e mensalidades escolares); servios privados (excluindo aluguel, tanto por seu comportamento peculiar, como pelas sabidas deficincias do ndice da nesse item); e bens comerciveis (todos os demais). O grfico 10 exibe o comportamento de trs relaes relevantes para o perodo que vai de janeiro de 1994 a junho de 1996: preos dos servios privados/IPC-FIPE; preos dos bens comerciveis/IPC-FIPE; e preos dos bens controlados/IPC-FIPE. O grfico ilustra de forma clara a progressiva divergncia entre os preos dos bens comerciveis e dos servios na fase inicial do Plano Real.
FIPE

194

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

GRFICO 10 Evoluo Acumulada


(Dez. 93 = 100)

140,00
Comerciveis / IPC Controlados / IPC Serv. s/ Aluguel / IPC

130,00

120,00

110,00

100,00

90,00

MAI

MAI

DEZ

DEZ

JUN

JUN

MAI

AGO

AGO

MAR

MAR

MAR

NOV

NOV

ABR

ABR

JAN94

JAN95

Fonte: Processamento prprio, com base em dados da FIPE-USP.

A partir de junho de 1995, os preos dos servios mantm-se estveis em relao ao ndice geral. O mesmo, no entanto, no ocorre com os preos dos bens comerciveis, que continuam a divergir do ndice geral. A razo para isso que, a partir de junho de 1995, a defasagem at ento observada nos preos dos bens controlados passa a ser corrigida de forma significativa. Ou seja, embora ainda no se possa dizer que os preos, de uma maneira geral, estejam sendo comandados pelo cmbio, certo que se produziu uma convergncia dos preos dos bens no-comerciveis para o ndice mdio de preos, um ano aps o lanamento do plano. Nesse processo, abriu-se um fosso considervel entre os preos dos servios privados e os dos bens comerciveis: no perodo de janeiro de 1994 a maio de 1996, h um encarecimento de cerca de 50% dos primeiros em relao aos segundos. Embora esse movimento de preos relativos pudesse ser interpretado como indicao de uma menor atratividade da produo de bens comerciveis vis--vis os no-comerciveis, h que se considerar que os servios privados no so atividades tipicamente empresariais, que ofeream oportunidades alternativas de investimento para os capitais empregados nas atividades comerciveis. Ou seja, tendo em vista a alta intensidade de uso de mo-de-obra dos servios, essa mudana de preos relativos parece estar na verdade refletindo o maior poder de compra dos salrios sobre os bens comerciveis, desde o incio do Plano Real.

195

JAN96

ABR

OUT

OUT

JUN

SET

SET

FEV

FEV

FEV

JUL

JUL

80,00

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Nesses termos, ao invs de usar comparaes entre os preos dos bens comerciveis e os dos servios para inferir possveis perdas de atratividade da produo dos primeiros, parece mais adequado verificar diretamente a evoluo da competitividade externa e da lucratividade interna da produo de tais bens.

7. Cmbio, Competitividade e Lucratividade


Para lidar com a questo colocada dessa forma, deve assinalar-se que o raciocnio no item anterior supe que se esteja lidando com um pas pequeno, incapaz de afetar o preo em moeda estrangeira dos bens comerciveis que produz. Trata-se de um suposto somente em parte aplicvel ao Brasil, pela importncia que produtos manufaturados diferenciados tm nas pautas de exportao e de concorrentes com a importao. Quando se lida com produtos comerciveis diferenciados, a taxa de cmbio tambm pode afetar os preos relativos dos bens comerciveis nacionais em relao a seus congneres internacionais isto , sua competitividade. No grfico 11, avalia-se a evoluo desde janeiro de 1994 da competitividade dos bens comerciveis nacionais, por meio do cmputo de uma taxa efetiva real de cmbio, a preos de maio de 1996, em que os deflatores so, para o Brasil, o IPA-indstria, e, para os parceiros comerciais, os respectivos ndices de preos aos produtores (PPI). Movimentos ascendentes indicam uma desvalorizao, e descendentes, uma valorizao da taxa de cmbio efetiva real.16

16

Agradeo a Dionsio Dias Carneiro o fornecimento da srie de taxa real de cmbio.

196

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

GRFICO 11 Taxa Efetiva Real de Cmbio


(R$/US$ IPA-ind/PPI)
1,07 1,05 1,03 1,01 0,99 0,97 0,95 0,93 0,91 0,89 0,87 0,85 Set/94 Nov/94 Set/95 Nov/95 Jul/94 Mar/94 Mar/95 Jul/95 Mar/96 Jan/94 Jan/95 Jan/96 Mai/94 Mai/95 Mai/96

Fonte: Processamento de Dionsio Dias Carneiro, com base em dados do BCB, FGV e FMI.

O grfico 11 indica que, no primeiro semestre de 1994, houve uma relativa estabilidade do cmbio real; segue-se, entretanto, uma significativa apreciao cambial desde a entrada do Real at o final de 1994. A partir de maio de 1995, com a mididesvalorizao de maro de 1995 e a subseqente adoo das bandas cambiais deslizantes, o cmbio comea a desvalorizar-se sistematicamente em termos reais. Em maio de 1996, a apreciao da taxa real de cmbio se situa em um nvel de 6,6% em relao aos valores mdios observados no primeiro semestre de 1994. A questo a ser analisada em que medida essa pequena perda da competitividade poderia estar conjugada a uma outra perda, de rentabilidade na produo de bens comerciveis. Ou seja, cabe analisar em que medida se estaria manifestando uma presso sobre os custos dos produtos exportados e substitutos de importao, presso essa no integralmente repassada aos preos devido concorrncia dos produtos estrangeiros, no pas ou fora dele. Para avaliar essa presso de custos, tomaram-se duas sries: o valor da folha de pagamentos sobre o valor da produo na Pesquisa Industrial Mensal do
IBGE,

e o total dos salrios nominais sobre o

197

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

total de vendas nominais da Pesquisa Industrial Mensal da FIESP. Essas sries so apresentadas, para o perodo de janeiro de 1991 a fevereiro de 1996, no grfico 12, em forma dessazonalizada.17 GRFICO 12 Custo Unitrio do Trabalho
(Dados dessazonalizados)
180 175 170 165 160 155 150 145 140 135 130 Abr/91 Abr/92 Abr/93 Abr/94 Abr/95 Jul/91 Jul/92 Jul/93 Jul/94 Out/91 Out/92 Out/93 Out/94 Jul/95 Out/95 Jan/91 Jan/92 Jan/93 Jan/94 Jan/95 Jan/96 PIM FIESP

Fonte: Processamento prprio, com base em dados do Grupo de Economia do Trabalho do Departamento de Economia/PUC - Rio (fontes originais: IBGE e FIESP). Obs.: Jan./85 = 100.

Tanto a srie do
URV,

IBGE

como a da

FIESP

indicam uma forte presso de custos no perodo coberto

pela URV, de maro a junho de 1994, sugerindo que, imediatamente aps a converso dos salrios em esses foram novamente reajustados nos acordos e dissdios coletivos que tm uma alta concentrao em abril/junho. Essa presso , entretanto, totalmente revertida com a forte inflao que ocorre at a entrada do Real, detectada nos grficos nos meses de julho e agosto de 1994. A partir da, as relaes folha/valor da produo e folha/vendas tendem a estabilizar-se at o final do ano. No primeiro semestre de 1995, h um forte aumento da presso dos custos salariais. Entretanto, com o fim da indexao salarial e o desaquecimento da economia, ocorre um processo de reverso dessa presso de custos em ambas as sries, a partir de agosto de 1995. Os ltimos dados observados, de fevereiro de 1996, situam-se em valores algo superiores queles vigentes antes do plano, a saber, 6,7% mais altos do que a mdia de 1993, no caso do IBGE, e 7,6% mais altos no caso da FIESP.

17

Agradeo a Gustavo Gonzaga o acesso ao banco de dados do Grupo de Economia do Trabalho do Departamento de Economia da PUC-Rio, de onde foram retirados os dados do grfico 12.

198

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

A concluso que, embora continue a existir uma certa presso dos custos salariais sobre a lucratividade das atividades industriais, ela hoje bem menor da que ocorria at julho de 1995 e parece estar em processo de arrefecimento. Como se viu anteriormente, tambm existe uma certa perda de competitividade da indstria nacional em relao a seus concorrentes internacionais. Um ndice sinttico, que inclui de forma multiplicativa as perdas de lucratividade e de competitividade poderia ser construdo da seguinte forma: o ndice de competitividade dado por P/eP*, onde P = IPA-indstria Brasil; e = taxa efetiva de cmbio R$/cesta de moeda; e P* = PPI dos pases concorrentes. O ndice de lucratividade dado por wN/pQ, onde w = taxa de salrios; N = nvel de emprego; p = preo mdio da indstria;
Q

= quantidade de vendas ou produo. Supondo p = P, o ndice sinttico

seria dado por: (wN/pQ)(P/eP*) = (w/eP*)(Q/N) = custo unitrio do trabalho em moeda internacional. Nesse indicador, a taxa real de cmbio estaria, nos primeiros meses de 1996, cerca de 14% mais apreciada do que antes do plano, um valor que corresponde quele divulgado pela FUNCEX. Essa apreciao est em processo de paulatina correo desde o segundo semestre de 1995, pela ao conjunta do desaquecimento da economia e da desindexao dos salrios, combinadas com o crescimento da produtividade e o deslizamento da taxa nominal de cmbio.

199

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

APNDICE A Aritmtica do Dficit Pblico e a Inflao


Tomando-se todas as variveis como proporo do interna) e por emisso de base monetria: d/py = b'/py + m'/py (1) em que: d = dficit nominal b' = acrscimo da dvida lquida onerosa m' = acrscimo da base monetria py = PIB nominal (igual ao nvel preos, p, vezes o produto real, y). O dficit nominal pode ser decomposto em dficit operacional, g, e correo monetria da dvida lquida, pb: d/py = g/py + pb/py (2)
PIB,

seja o dficit nominal (diferena entre

despesas e receitas totais do governo) financiado por acrscimo da dvida lquida onerosa (externa e

Os acrscimos da dvida lquida e da base monetria podem, por sua vez, em aproximaes lineares, ser decompostos da seguinte forma:
B'/PY M'/PY

= (B/PY)' + p(B/PY) + y(B/PY)

(3)

= (M/PY)' + p(M/PY) + y(M/PY) (4)

em que:
B/PY M/PY

= dvida lquida como proporo do PIB = base monetria como proporo do PIB

p = P'/ P = taxa de inflao y = Y'/Y = taxa de crescimehto do produto real. Substituindo (2), (3) e (4) em (1), vem:
G/PY

+ pB/PY = (M/PY)' + (B/PY)' + pM/PY + pB/PY + y(M+B)/PY (5)

Em uma situao de crescimento equilibrado, tanto a base monetria como a dvida lquida devem crescer s mesmas taxas que o PIB, o que implica que (M/PY)' = 0 e (B/PY)= 0. Introduzindo esses

200

PLANO REAL: UMA SEGUNDA AVALIAO

valores em (5) e cortando pB/PY de ambos lados da equao, essa pode ser resolvida para o valor de p que deve prevalecer em condies de crescimento equilibrado, a saber: p = [g/py y(m+b)/py](py/m)(6)

201

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

Referncias Bibliogrficas
BACHA, Edmar L. Plano real: uma avaliao preliminar. Revista BNDES, v. 2, n. 3, p. 3-26, jun. 1995. GARCIA, M. e BARCINSKI, A. Capital flows to Brazil in the nineties: macroeconomic aspects and the effectiveness of capital controls. Rio de Janeiro: Departamento de Economia da PUC-Rio, July 1st, 1996. mimeo SIMONSEN, M. H. 30 anos de indexao. Rio de Janeiro: Fundao Getlio Vargas, 1995.

202

DEBATES Parte I

(Este captulo corresponde transcrio das fitas gravadas durante o seminrio objeto deste livro, motivo pelo qual, em nome da fidelidade ao original, os respectivos textos foram submetidos to-somente a reviso gramatical e sofreram eventuais supresses ou adequaes necessrias sua inteligibilidade).

Ricardo Markwald Meu primeiro comentrio diz respeito poltica cambial. luz das experincias de estabilizao de Israel, Mxico e Argentina, uma indagao que considero pertinente a seguinte: at onde conveniente levar a defesa da ncora cambial? Ou, alternativamente, qual a dose de flexibilidade que possvel introduzir na poltica cambial sem comprometer o objetivo antiinflacionrio? Inexiste uma resposta simples para essas indagaes e qualquer tentativa de generalizao , sem dvida, temerria, haja vista as diferenas nos condicionantes externos e no grau de adequao das polticas fundamentais que caracterizaram as experincias de estabilizao desses pases. Ainda assim, uma resposta capaz de angariar algum consenso apontaria para o fato de que a insistncia em preservar a ncora cambial e/ou em adiar ajustes na poltica cambial pode se constituir na pior das escolhas. Entre 1985 e 1987, o Banco de Israel adotou uma posio de defesa intransigente da ncora cambial, resistindo s presses dos empresrios, dos polticos e tambm de muitos economistas, inclusive de membros da prpria equipe econmica responsvel pelo programa de estabilizao. Em 1988, no entanto, a situao foi exatamente a oposta. O BOI (Bank of Israel), que sempre defendeu uma poltica cambial realista, foi derrotado na tentativa de promover a flexibilizao da ncora cambial. Os interesses poltico-eleitorais prevaleceram e a

205

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

deciso de mexer na taxa de cmbio foi adiada at fins de 1988, aps as eleies. O custo para o programa no foi excessivo, mas houve necessidade de se promoverem duas correes sucessivas na taxa de cmbio para acalmar as expectativas. O Mxico no teve essa sorte e os custos foram bem mais elevados. No caso argentino, o fator credibilidade foi determinante na escolha da taxa de cmbio fixa. Trata-se, contudo, de uma escolha onerosa. De acordo com Machinea, o aumento da produtividade e a reduo do custo argentino foram insuficientes para garantir a competitividade do setor de bens tradeable. O governo teve de alavancar a competitividade do setor produtor de bens comercializveis, apelando a medidas de desonerao tributria em favor das empresas, com conseqncias no triviais do ponto de vista do equilbrio fiscal (pretendo confirmar esse ponto, logo em seguida, com uma pergunta dirigida ao professor Machinea). Quanto ao custo inflacionrio da flexibilizao cambial, vale a pena mencionar os resultados de um estudo recente elaborado por L. Leiderman, que apresenta estimativas baseadas em modelos VAR e modelos estruturais. O impacto sobre a inflao de choques na taxa de cmbio nominal apresenta, no caso de Israel, coeficientes (passthrough coefficients) que variam entre 0.5, no perodo imediatamente posterior implementao do programa de estabilizao, declinando at 0.2 em 1988/1989. No Chile, o coeficiente parece ter oscilado em torno de 0.25 no perodo 1987/1994. Esses coeficientes dependem, obviamente, do ciclo econmico, do grau de abertura da economia e da estrutura dos mercados. Eles apontam para um custo inflacionrio significativo, mas no dramtico. A segunda observao diz respeito ao trade-off entre velocidade e qualidade das reformas estruturais. O ponto levantado no trabalho de Machinea, bem como em outros estudos de economistas argentinos por ele citados. A concluso que pode ser retirada da experincia argentina que as reformas microeconmicas, quando promovidas em contexto fiscal desfavorvel, adquirem um carter de urgncia que pouco contribui para a prevalncia dos critrios de eficincia que deveriam nortear esses processos. Foi o caso das primeiras privatizaes (ENTEL e Aerolineas Argentinas), bem como da liberalizao comercial e, inclusive, da reforma tributria. Acho que um alerta que deve ser levado em considerao. Nesse sentido, acharia mais do que desejvel a intervenincia de rgos de defesa da concorrncia o CADE, no caso do Brasil na elaborao dos marcos regulatrios a serem institudos pblicos. A terceira e ltima observao diz respeito poltica fiscal. Em nenhum dos programas de estabilizao antes relatados registrou-se um retrocesso no quadro fiscal comparvel ao verificado no segundo ano do Plano Real. Houve, em todos os casos, uma moderada deteriorao da situao fiscal a partir do terceiro ou quarto ano, mas, insisto, nada comparvel em magnitude e velocidade ao que aconteceu no Real. O assunto ser certamente matria de debate neste seminrio, mas acredito que falta, no caso brasileiro, um sinal claro da disposio das autoridades econmicas no sentido de promover uma efetiva conteno do gasto. No caso de Israel, esse sinal foi dado por ocasio do desmantelamento de um concomitantemente privatizao dos servios

206

DEBATES

projeto que era motivo de orgulho da indstria aeronutica nacional, o projeto Lavi. O projeto foi desativado em virtude de seu elevado custo, a despeito da feroz resistncia do Ministrio de Defesa e de boa parte da opinio pblica. Outro sinal claro foi dado por ocasio da reestruturao das dvidas das cooperativas agrcolas junto ao setor bancrio ou, ainda, quando da quase falncia de um conglomerado industrial de propriedade da Histadrut, a forte entidade sindical israelense. Houve, em ambos os casos, reestruturao das dvidas, mas com prejuzo parcial para o setor bancrio e imposio de condicionalidades muito severas para os devedores. O Brasil parece ter perdido algumas boas oportunidades nesse sentido. Farei duas perguntas: uma ao professor Mordechai Fraenkel e outra ao professor Jos Luis Machinea. Ao professor Fraenkel. O programa de estabilizao israelense comemora hoje seu dcimo aniversrio; porm, o que talvez nem todos saibam que a taxa de inflao tem permanecido estvel ao longo desses dez anos, e oscila em torno de um patamar superior a 15% ao ano. Houve um ou dois anos, em 1992 e 1993, em que a inflao declinou e ficou abaixo dos dois dgitos, retornando logo depois para seu nvel habitual. Atualmente, ela oscila novamente entre 15 e 17% ao ano. Poucos planos de estabilizao considerariam isso um sucesso. No Brasil, seria considerado, provavelmente, um fracasso. A pergunta a seguinte: em primeiro lugar, existe desconforto, em Israel, com essa taxa de inflao anual? Segundo, foram reestabelecidos os mecanismos de indexao? Terceiro, algum atribui o carter aparentemente irredutvel da taxa de inflao ps-plano escolha de uma verso soft de poltica cambial nos primeiros anos do programa de estabilizao? Ao professor Machinea. O seu trabalho exprime certo ceticismo quanto eficcia das medidas de desregulao, privatizao e reforma do Estado para o objetivo de reduzir o custo argentino e compensar, a curto prazo, os efeitos da apreciao cambial. Nesse sentido, ele parece atribuir um papel mais relevante s medidas de desonerao tributria em benefcio das empresas, compensadas por aumentos nos impostos ao consumo. Pediria ao professor Machinea que ampliasse esse ponto. Houve perda lquida de recursos tributrios? Em caso afirmativo, possvel atribuir o atual desequilbrio fiscal argentino a essas perdas? Monica Baer As anlises dos processos de estabilizao da Argentina, do Mxico e de Israel, respectivamente apresentadas por Jos Luis Machinea, Jaime Ros e o prof. Fraenkel, foram realmente muito elucidativas para refletirmos sobre o atual momento da economia brasileira. O Brasil pode beneficiar-se dessas experincias principalmente para avanar na discusso acerca dos dilemas e das dificuldades que surgem na presente fase de tentativa de consolidao da estabilizao. Quero enfatizar trs temas que aparecem nas anlises desses pases e que me parecem centrais para o atual perodo da experincia brasileira:

a natureza e a profundidade que os ajustes fiscais alcanaram na Argentina e no Mxico;

207

O PLANO REAL E OUTRAS EXPERINCIAS INTERNACIONAIS DE ESTABILIZAO

as restries que a ncora cambial tende a apresentar na fase de consolidao da estabilizao


do ponto de vista do desajuste externo (balana comercial e maior insero financeira internacional); e

a questo da poupana e do desenvolvimento financeiro interno para reduzir a dependncia financeira externa. Argentina e Mxico sempre foram apresentados como casos exemplares de ajuste fiscal, pois implementaram uma reforma tributria e avanaram rapidamente no processo de privatizao das empresas estatais e na concesso dos servios de utilidade pblica. As anlises apresentadas por Jaime Ros e Jos Luis Machinea instigam dvidas quanto abrangncia dessas reformas e seu efeito permanente. Nos dois casos, o ajuste fiscal parece ter sido concentrado mais do lado da receita. Na Argentina, a instituio do
IVA,

com o efeito positivo da estabilizao sobre o nvel de atividade, melhorou

significativamente a arrecadao tributria. No Mxico, a desvalorizao do peso no incio do plano ampliou o impacto interno da renda petroleira. Como nos dois casos, os avanos do lado da reestruturao dos gastos foram muito menores, as dificuldades fiscais voltaram a apresentar-se, revelando fragilidade no ajuste empreendido. Assim, podemos advertir para uma questo extremamente importante e que est no debate em torno do ajuste fiscal no Brasil neste momento: ganhos permanentes na rea fiscal, do ponto de vista do fluxo (receitas menos despesas), exigem maior empenho na reestruturao do gasto, que, inclusive, tende a ser politicamente muito mais complexa que a reforma tributria. Em outras palavras, a reforma tributria necessria mas tende a ser insuficiente para resolver de maneira mais permanente o problema fiscal, se no vier acompanhada da reforma do Estado para enfrentar a reestruturao dos gastos. Esta reestruturao tambm necessria para tornar os gastos mais efetivos, questo crucial para construir o apoio poltico ao ajuste fiscal, seja de quem paga os impostos, seja dos consumidores dos servios pblicos, que precisam sentir-se beneficiados por uma nova estrutura pblica. A construo desta nova estrutura pblica, que j lenta e complexa em si, se v dificultada adicionalmente pelo predomnio da concepo do Estado minimalista, por um lado, e interesses corporativos mesclados com posies ideologizadas, por outro. Uma segunda questo no mbito fiscal, que surge a partir das experincias argentina e mexicana, se refere privatizao. Nos dois casos, nos primeiros anos dos planos de estabilizao, a situao fiscal era relativamente muito mais confortvel que no Brasil, seja pelas razes de fluxo antes apontadas, seja do ponto de vista dos estoques, pois a dvida pblica nesses pases era pequena; ou seja, a rapidez da privatizao nesses pases no se explica pela necessidade de ajuste patrimonial para reduzir um elevado estoque de dvida pblica. D a impresso que, nesses pases, a privatizao sem desconsiderar aspectos extra-econmicos envolvidos e que hoje vm luz estava muito mais associada a mudana de expectativas para os investidores estrangeiros que a necessidades imediatas de ajuste fiscal. No caso da Argentina, as privatizaes parecem ter sido muito mais importantes para apoiar a ncora cambial do que para garantir o ajuste fiscal.

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DEBATES

Como o Brasil tem um problema de estoque de dvida pblica maior e um latecomer no processo de privatizaes, as experincias da Argentina e do Mxico devem exigir que se faa uma reflexo mais ampla sobre o papel que as privatizaes possam vir a desempenhar neste pas. Primeiro, as privatizaes exercem um papel importante sobre as expectativas dos investidores estrangeiros, e que precisa ser levado em considerao na medida em que a sustentabilidade da estratgia implementada supe o aporte de capital internacional ainda por alguns anos. Entretanto, o processo de privatizao no pode restringir-se a esse aspecto. Segundo, no caso do Brasil, dada a dimenso da dvida mobiliria, e seu elevado custo comparativamente ao baixo rendimento que a atual administrao de alguns ativos pblicos gera, cabe pensar a privatizao no contexto de um ajuste patrimonial mais amplo, para reduzir o nus da dvida mobiliria. Nesse sentido, alm da questo financeira em si, a privatizao tambm faz parte da reestruturao mais ampla do setor pblico, retirando-o de reas e atividades nas quais no cumpre mais papel estratgico, para reorientar esforos para atividades em que tem um novo papel a cumprir ou ainda exerce mal suas responsabilidades. Por ltimo, as experincias da Argentina e do Mxico tambm revelam que ainda no se avanou em duas questes cruciais da rea fiscal, do ponto de vista do mdio e do longo prazo: a recuperao da capacidade de investimento do Estado (em reas em que imprescindvel sua presena) sob condies adequadas de financiamento, e um novo modelo para dotar o Estado de condies para exercer seu papel de amenizar as flutuaes cclicas, sem que isso comprometa os ganhos da estabilizao; ou seja, tanto a reforma fiscal quanto o processo de privatizao no devem perder de vista que o objetivo ltimo recuperar a capacidade do Estado de fazer poltica fiscal de fato. Somente acertar as contas sem recuperar efetivamente instrumentos e gesto de recursos para implementar poltica fiscal, seria reduzir a questo a uma viso do Estado minimalista. Isso supe jogar mais luz sobre as questes de financiamento dos investimentos nos quais o Estado estar envolvido no futuro. O segundo tema discutido nas anlises da Argentina e do Mxico, e tambm ressaltado pelo prof. Fraenkel na sua exposio sobre Israel, refere-se valorizao da moeda e recesso externa em que as recentes experincias de estabilizao incorreram. Esse debate est muito vivo neste momento do Plano Real e as avaliaes precisam ser muito cuidadosas na medida em que, nesta fase, se combinam uma poltica de estabilizao com ncora cambial com profundas mudanas de ordem estrutural, causadas pela abertura comercial da economia brasileira. O prof. Fraenkel advertiu, e a crise mexicana de 1994 mostrou, que um atraso cambial significativo implica um risco muito grande ao programa de estabilizao ou taxas de crescimento inferiores s condies potenciais do pas. Portanto, a correo do cmbio deve ser enfrentada o mais cedo possvel, e no h dvida de que as autoridades econmicas brasileiras tomaram essa deciso em maro de 1995, quando introduziram a banda cambial. A discusso entre os analistas brasileiros em torno da intensidade desse processo, e se a poltica implementada desde ento suficiente para ampliar a capacidade competitiva dos produtores instalados no pas. Na anlise da Argentina, Jos Luis Machinea apresenta dilemas semelhantes aos enfrentados na experincia brasileira. Primeiro, houve ganhos de produtividade significativos, gerados tanto pela

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privatizao e reduo de custos sistmicos (no Brasil denominados de custo Brasil) quanto pela presso competitiva de produtos importados. Mas Jos Luis Machinea chama ateno para um aspecto extremamente importante e muitas vezes totalmente esquecido: o aumento de produtividade derivado do ganho de escala. No Brasil, a estabilizao propiciou a entrada no mercado de novos consumidores e que viabilizar escalas de produo maiores, com ganhos significativos em termos de produtividade. Assim, se por razes de restrio externa for necessrio praticar uma poltica de stop and go, isso no s ter srias conseqncias do ponto de vista dos investimentos, do emprego e da fragilizao do sistema financeiro, mas tambm restringir o impacto positivo da escala em termos de ganhos de produtividade. Segundo, Machinea ressalta a dvida do timing tambm muito presente no debate do desequilbrio externo brasileiro. No h dvidas de que investimentos esto ocorrendo e de que h ganhos de produtividade a partir da perspectiva de uma economia estabilizada, embora a transio da estabilidade de preos a um horizonte de planejamento de investimentos de mais longo prazo no seja trivial e nem imediata. Assim, do ponto de vista macroeconmico, duas condies necessrias se geram. Por um lado, que nesse perodo transitrio haja suficiente financiamento internacional para sustentar o desequilbrio em transaes correntes. Como isso depende totalmente da dinmica dos mercados privados, sempre existem riscos de que, por uma crise externa, o processo pode ver-se interrompido. Por outro lado, necessrio que os investimentos se canalizem para as reas de tradeables para superar a restrio externa a mdio prazo, o que supe garantir margens de lucratividade atrativas quando comparadas com as reas de non-tradeables. Conseqentemente, a flexibilizao da ncora cambial precisa ser possvel para garantir essas margens sem colocar em xeque a estabilizao, e uma maior concorrncia na rea dos non-tradeables importante para no permitir uma diferena to significativa de lucratividade entre os setores tradeables e non-tradeables. A maior concorrncia e adequada regulamentao na rea de non-tradeables, na sua maioria bens e servios de utilidade pblica, por sua vez, contribuem para consolidar a estabilizao. Na experincia brasileira, comparando principalmente com a Argentina, as autoridades parecem gozar de um raio de manobra maior para monitorar esse perodo de transio, ainda que as preocupaes quanto ao timing e ao mix adequado de medidas ainda sejam motivo de muita controvrsia. Como no existe uma soluo predeterminada, a existncia desse raio de manobra importante e dever ser aproveitada para realizar ajustes na medida da observao dos resultados. Um ltimo aspecto, que deriva da discusso em torno do ajustamento da estrutura de produo a um contexto de estabilizao de preos e maior abertura economia mundial, diz respeito ao grau de interveno e coordenao do Estado nesse processo. A crise financeira do Estado, polticas protecionistas amplas e mantidas por perodos prolongados, sem nenhuma avaliao quanto sua necessidade e efetividade em termos de resultados, fizeram predominar a idia de que a melhor sada para o ajustamento aquela ditada pelas regras do mercado, mesmo que isso implique o sacrifcio no desprezvel de empresas e setores. Ao mesmo tempo em que se observa esse discurso, interesses concretos se estruturam e organizam, pressionando politicamente por sua sobrevivncia, sem que essas presses possam ser balizadas do ponto de vista de uma considerao mais ampla do processo de ajustamento.

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Assim, necessrio retomar o debate em torno do processo de ajuste da estrutura produtiva, para garantir que sua lgica alcance os resultados esperados de maior competitividade que permita a esses pases inserir-se dinmicamente no comrcio internacional para superar a restrio externa. Quanto mais desestruturado o tecido industrial, maiores sero os custos humanos e de capital para alcanar esse objetivo, correndo-se o risco de transformar um problema hoje considerado de timing numa restrio de alcance maior. Por ltimo, as trs anlises apresentadas enfatizam a necessidade de diminuir a dependncia de recursos externos e reforar a poupana interna. Embora este seja provavelmente um dos aspectos mais estratgicos para consolidar a estabilizao a mdio e longo prazos, pouco se avanou na elaborao analtica dessa questo e, conseqentemente, algumas proposies nessa rea tendem a ser meras imitaes de modelos, quando sobre eles ainda pairam mais perguntas que respostas. O problema da poupana e da estrutura de financiamento de longo prazo estrutural na economia brasileira, e agora precisa ser enfrentado num contexto com dois novos condicionantes: o ajustamento da estrutura do sistema financeiro a uma economia estabilizada, e maior insero financeira internacional. Talvez se possa fazer uma sugesto: que a rea de poupana e do financiamento de longo prazo meream esforos especiais, no mbito do IPEA, para evitar que erros srios cometidos no passado em alguns pases possam ocorrer no Brasil por falta de uma reflexo sistemtica, consistente e crtica em torno dessa questo. Mordechai Fraenkel Gostaria de referir-me questo da inflao residual, a mim dirigida. A pergunta era se ns nos sentimos confortveis com a inflao. Depende de quem. Gostaria de dizer que os economistas do Banco Central no se sentem muito confortveis com ela, porque ns pensamos que a inflao deveria ser semelhante inflao no mundo industrializado, mas no tocante aos outros economistas no Ministrio da Fazenda e aos polticos, eu penso que no esto infelizes com ela. Colocando em outros termos, eu penso que infelizmente o apoio poltico para a reduo adicional da inflao no muito forte em meu pas, mesmo depois das lies que ns tivemos. Portanto, esta a primeira resposta. Quanto segunda questo, sobre a indexao de salrios, esta foi modificada e no transmitiu choques de um passado muito longnquo. Assim, eu no acredito que a indexao tenha a ver com a inflao. Pelo contrrio, o fato de que a indexao que existia moderou a demanda salarial. Mas eu no iria mais profundamente nisso. Agora, a terceira questo era se o manejo da taxa de cmbio contribuiu para a inflao. Bem, houve alguns perodos prolongados de taxa de cmbio fixa que no ajudaram. Poderia ser o caso de que, se esse cmbio fosse mantido por um perodo de tempo muito longo, ns conseguiramos reduzir a inflao, mas ainda ento se teria de indagar quais seriam os custos no setor real e se essa poltica seria sustentvel a longo prazo, levando em conta o fraco apoio poltico para se reduzir a inflao. Jos Machinea

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Com relao ao tema da desregulamentao, quero dizer que no sou ctico em termos absolutos; ou seja, penso que nesse campo pode haver importantes redues de custos. O caso dos portos na Argentina um bom exemplo. Em todo caso, fica difcil para mim pensar que essas desregulamentaes sejam capazes de corrigir uma distoro importante de preos relativos. Tomemos ainda o caso da reduo dos custos nos portos. Melhorou a competitividade das exportaes argentinas ( um ou dois por cento), mas, ao mesmo tempo, barateou as exportaes. Quanto s privatizaes, depende de como ocorram. A experincia argentina mostra que quando foram mal feitas em especial durante o perodo inicial, quando o governo precisava ganhar reputao , o que fizeram foi aumentar o custo dos servios. Alternativamente, quando se conseguiu privatizar com um marco regulatrio adequado ou se desregulou o setor, os preos baixaram um pouco. O que interessa saber qual o ponto de partida, isto , a eficincia ou ineficincia das empresas privatizadas. Com respeito reforma tributria e reduo dos impostos, at 1994 o governo foi capaz de reduzir as cargas impositivas das empresas, compensando-as com o aumento de impostos para o consumo. A partir de ento, as redues contriburam para aumentar o dficit fiscal. A reduo de impostos que afetavam os custos das empresas ou do setor agropecurio e o aumento dos reembolsos deve ter custado em torno de US$ 8 bilhes de dlares e o dficit fiscal atual (tambm afetado pela recesso) de US$ 5 bilhes. Em relao ao crescimento da produtividade, houve fortes ganhos de produtividade em todos os setores, inclusive naqueles que aumentaram muito a produo, mas os ganhos de produtividade foram maiores quanto maior foi o aumento da produo. De tal modo, no se pode confundir os ganhos de produtividade de longo prazo com aqueles asssociados ao ciclo econmico. Por ltimo, em relao poltica industrial, eu diria que inicialmente a Argentina no teve nada. Ainda mais, a idia de ter polticas especficas de algum tipo era vista sem excees como uma volta ao passado. Com o passar do tempo, o governo foi-se convencendo de que o mercado no podia resolver todos os problemas e comeou a ensaiar polticas especficas de pouco peso. razovel que se tenha de passar por um perodo com portas fechadas para as reclamaes setoriais de qualquer tipo enquanto se estabilizam e se organizam as contas pblicas. Depois, devia-se pensar em como fazer polticas industriais o mais horizontalmente possivel. Nessa rea, como em muitas outras, o razovel parece ser aprender com os erros do passado para se fazerem polticas diferentes, ao invs de no se fazer nada.

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(Este captulo corresponde transcrio das fitas gravadas durante o seminrio objeto deste livro, motivo pelo qual, em nome da fidelidade ao original, os respectivos textos foram submetidos to-somente a reviso gramatical e sofreram eventuais supresses ou adequaes necessrias sua inteligibilidade).

Antonio Castro Vou me limitar a uma observao sobre a palestra do Chile, e fazer algumas observaes esparsas sobre o texto do Edmar Bacha. Quanto do Chile, eu tentaria ressaltar, como observador brasileiro, alguns pontos que me pareceram realmente muito interessantes. Inicialmente, uma coisa que fica muito marcada a transformao, no Chile, da poltica antiinflacionria num objetivo permanente. muito importante isso. No incio do texto, o autor trata a questo da transio da ditadura para a democracia, e do verdadeiro terrorismo que a ditadura fez, no sentido de que era ela ou o caos. A democracia seria incapaz. Como se s houvesse uma soluo para o problema do combate inflao, como se somente o governo autoritrio tivesse o compromisso e os meios para o seu combate. Mas a estabilidade j era algo incorporado cultura chilena. Era consensual como um objetivo, era um objetivo, como o pessoal da Escola Superior de Guerra chamava, nacional permanente. Um outro ponto, muito interessante, que o autor mostra que o Chile caminhou no sentido de um casamento. E de um casamento, como ns vimos, de uma grande fertilidade. Casamento da poltica antiinflacionria, via poltica monetria, com a poltica de crescimento. Parte-se de um crescimento do produto potencial de seis e meio; portanto, quando passar de seis e meio, acende o sinal vermelho; h que mover a poltica monetria. Por outro lado, complementando, se a

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demanda cresce mais do que a produo, e se essa diferena excede quatro por cento, sinal vermelho, entra a poltica monetria. Uma sincronizao, uma combinao da idia de estabilidade com a de crescimento. No se espera que as presses inflacionrias apaream. Age-se preventivamente e isto aumenta a confiana na estabilidade e no crescimento. Isso parece absolutamente fascinante. A questo que o autor no tocou, e eu menciono aqui, a seguinte: no Chile parece no haver qualquer poltica de assignao de recursos. Direta, indireta, seja l como for. Isso certamente coloca algumas questes para o futuro. O Chile fez uma opo que se revelou extremamente vlida, mas que est muito centrada em cobre, fruta, vinho, madeira e pesca. Mas ela pode apresentar rendimentos crescentes e problemas ecolgicos. No tem que haver alguma monitorao do upgrading e das sucessivas atividades que o Chile iria incorporando como exportador? possvel permanecer numa soluo que deu certo, e isso no perigoso? Ou, melhor dito, possvel no ter uma poltica a esse respeito? Eu tenho srias dvidas. Acho que muitos imprevistos podem ocorrer, que coloquem o Chile em dificuldades, se ele no partir para uma poltica de ver, no futuro, qual a assignao. Um grande nmero de pases est sendo acuado em direo a produtos primrios. Alguns deles, com grande potencial em madeira, celulose, frutas. Certamente o Brasil um bom exemplo. Isso pode mudar o quadro. Em resumo, eu fiquei extremamente bem impressionado, mas fiquei um pouco assustado com o excesso de otimismo, sobretudo ao final. Eu me lembrei do Conselheiro Ayres, do Machado de Assis, dizendo que h que dar um maior espao para o imprevisto, que costuma ter um voto decisivo na assemblia dos fatos. Mas, agora, umas rpidas observaes sobre a exposio do Bacha. Eu queria colocar aqui como uma primeira questo o seguinte: o documento do Bacha extremamente interessante num ponto que me motiva muito. Algo estava se passando de muito grave com o Plano Real. Ou seja, o documento do Bacha uma demonstrao circunstanciada de que realmente o Plano Real estava, na sua fase inicial, numa trajetria explosiva. A expresso dele eu usei em um outro documento, uma certa vez: rota explosiva. A observao foi muito mal recebida, mas aqui esto, neste documento, em toda a sua primeira parte, os vrios ngulos pelos quais se pode dizer que o Plano Real estava repetindo o Cruzado. Na poltica salarial generosa, no gasto pblico... Evidentemente, a deteriorao na balana de pagamentos, que no vista hoje como problema, ocorreu em velocidade, em intensidade ainda muito maiores do que ao tempo do Plano Cruzado. Ento, tudo aquilo que levara o Simonsen a dizer quanto ao Cruzado, que a cirurgia foi boa, mas o ps-operatrio, pssimo, estava ocorrendo. E fica tambm muito claro um ponto que o Bacha coloca: que os descontroles no eram por conseqncia da Constituio. Em um aspecto ou outro, houve influncia da Constituio. Mas o que est ali inequivocamente caracterizado um descontrole mesmo. Que vai muito alm da problemtica constitucional. bvio que pode ser argumentado que isso era um condicionamento poltico, era o que se podia fazer, mas claro que, no Cruzado, tambm. curiosa essa relao do Real com o Cruzado. Eu acho que tem que ser repensada. E, sobretudo, basta dessa histria de contrastar... O Cruzado foi o populismo, cedeu-se a todas as presses, etc. No

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Real, no. No isso de maneira nenhuma. Alis, uma frase no documento do Bacha, absolutamente clara e honesta, que eu no resisto a citar, : Nos seus seis primeiros meses de vida, parece hoje claro que a economia brasileira se encontrava numa trajetria explosiva, quando o pas foi atingido pela crise mexicana. Ento, a crise mexicana cortou a trajetria; uma trajetria explosiva, suicida, que poderia levar perfeitamente a um desastre. E a partir dela, enfim, nasce toda uma outra realidade. Como que entra a a grande diferena entre o Real e o Cruzado? medida que iam-se avolumando os problemas, sobretudo no primeiro semestre do Real, como que se varriam dificuldades para debaixo do tapete? A taxa de cmbio possibilitava isso, a trajetria esdrxula da taxa de cmbio e, mais que isso, as liberaes sucessivas. E tome mais liberaes: libera mais o automvel, libera a importao pelo correio, etc. Ento, se usava uma caracterstica do contexto internacional, que o fato que ns estamos vivendo, e todos os planos esto sendo feitos em condies de sobreabundncia de liquidez internacional. Coisa radicalmente diferente, esta sim, do quadro em que se fez o Cruzado e outras experincias. E essa sobreabundncia de liquidez tem levado por toda parte, ns vimos aqui, a um desfile de experincias completamente diferentes. Por toda parte, de uma maneira ou de outra, h sobrevalorizaes cambiais. Isso um quadro que caracteriza uma outra famlia de planos extremamente dependente da conjuntura internacional. Agora, inclusive, os ltimos dados so de uma caminhada veloz dos investimentos diretos para os pases subdesenvolvidos. Nesse sentido, os dados recentes da
UNCTAD

so impressionantes. Recentemente, eu estava lendo um traba-

lho, mostrando que essa corrida dos capitais para os mercados emergentes chegou estranha situao de colocar, nesse momento, a Venezuela e a ndia como campees de rentabilidade nas suas bolsas. Olha que so pangars da corrida internacional, com todos os problemas que ns sabemos que ambos tm. Os policy makers em geral procuram fabricar uma explicao endgena local, mas o fato que estamos todos mergulhados nessa onda de capitais de todos os tipos, que nos chega crescentemente. O segundo ponto um ponto delicado, no qual eu discordaria do Bacha, e que est sendo discutido por muitos economistas brasileiros. Eu no posso ser justo com eles, com o prprio Bacha, seguramente, e comigo mesmo, dada a simplificao. Mas, realmente, essa questo de deflacionar pelo IPA muito complicada. O dado do Bacha me surpreende. A deflao pelo IPA leva a esse tipo de informao mesmo, que muitos no consideram pertinente. Agora, o que surpreende de fato o uso pelo Bacha do critrio da rentabilidade, em que joga direto folha de salrios contra total de vendas nominais. O total de vendas nominais tem mil problemas. Se voc importa mais, se voc terceiriza, vrias outras dificuldades j levantadas a propsito do uso do conceito de produtividade, como relao entre produo e trabalho, aqui se aplicam com perfeio. E ainda se aplica toda a questo da substituio que est ocorrendo ferozmente de homens por mquinas; ou seja, tem vrias razes para produzir desemprego, uma delas certamente o barateamento escandaloso das mquinas em relao ao sui generis non-tradeable chamado trabalho. Ns estamos com um trabalho, l no Instituto, em que se mostra que a queda do valor do custo dos equipamentos importados chocante. Estamos checando de todas as maneiras, para ver se no h

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furo nesse clculo, porque os resultados so alarmantes. De 1980 a 1995, por exemplo, pegando os extremos da srie, os equipamentos, de acordo com o deflator, teriam cado, ou de 100 para 27, ou de 100 para 31! Enquanto isso, os salrios, na indstria, teriam subido, de 100 versus 100, para 105 versus 31 ou 27. Meu Deus, isso promete. Isso vai acontecer muito daqui para frente e tem conseqncias fundamentais. Mas, sobretudo, um dos fatores da pertubao da comparao. Eu acho que poderia nomear uns trs ou quatro, para o uso assim direto de folha de salrios versus produo, ou folha de salrios versus receita. Agora, finalizando realmente, estamos passando por uma experincia que no entendemos. Partimos de suposies ingnuas, do tipo: face a novos preos relativos, as cartas sero dadas de novo, e as empresas e pessoas se posicionaro. Isso tratar empresas como se fossem portflios. Empresas no so assim. Empresas tm histria, identidade, cultura, rigidezes, custos enterrados e outras coisas mais. As empresas brasileiras esto sendo foradas a reconverses extraordinrias, sem qualquer rumo, sem os seis e meio de crescimento potencial como um norte, por exemplo. Sem qualquer rumo, em termos de orientao, de prioridades. Num tiroteio do qual algumas escapam porque foram premiadas por regimes especiais, alguns deles bastante generosos. Ainda tem mais esse desafinador da orquestra. Mas eu tenho a impresso de que as empresas, sobretudo os dois teros da estrutura industrial de empresas brasileiras que no esto submetidos a nenhum regime especial, esto num ritmo de transformao intenso, porm catico. Ningum sabe as tendncias, se no h a uma sucesso de bombas microeconmicas que tm, globalizadas, implicaes macroeconmicas da maior gravidade. Para dizer mais sobre isso preciso muito estudo, que, infelizmente, no ser feito a tempo. Mas alguns de ns estamos mergulhando nesse nvel infra-policy de adaptao das empresas, para ver como que isso est-se dando, para tomar o pulso das transformaes. claro que no vamos concluir nada com clareza, at porque estaremos como os cegos do conto hindu do elefante: um vai pegar a tromba, o outro vai pegar a barriga, etc. Vai ser muito difcil totalizar. Mas acho que esse esforo complementar e fundamental no contexto atual. Dionsio Carneiro Eu comearia fazendo uma observao sobre os trabalhos dos pases do Peru e do Chile, e depois, ento, um pouco sobre o Brasil. As semelhanas entre experincias de estabilizao so to importantes quanto as suas diferenas. Se ns no tivermos olhos para enxergar o que h de importante nas semelhanas, provavelmente vamos perder exatamente no que as diferenas nos ensinam. Eu olharia do ponto de vista da situao inicial o nosso programa de estabilizao, comparando com o Peru e o Chile, trs questes, trs diagnsticos que eu acho que tm implicao importante, at para as observaes provocativas que o Castro fez, e que eu tenho a certeza de que o Edmar vai depois responder uma parte.

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O estado do Estado, na experincia peruana, e na experincia chilena nas ltimas estabilizaes, mostra dois extremos de organizao e de desorganizao. A rigor, sem fazer injustia ao Patrcio Meller, eu diria que os dois anos que ele escolheu da estabilizao chilena foram na realidade dezessete mais dois, pois, a rigor, todo o trabalho de organizao foi um trabalho da ditadura militar do Chile. E, no Peru, a rigor, todo o processo de democratizao, a experincia democrtica ps-militar, foi uma experincia profundamente desorganizadora. E, ainda a rigor, o Brasil, no incio do Real, do ponto de vista do estado do Estado, no era to ruim quanto o Peru, mas tampouco era to recuperado na sua capacidade de fazer poltica como era o Chile. Mais ou menos a mesma coisa se pode dizer do estado da organizao econmica. No Peru, o grau da desorganizao econmica trazido no s pelo fracasso da experincia Alan Garca, das experincias populistas, como de uma srie de fatores, alguns econmicos, alguns climticos, alguns polticos, o estado de desorganizao da economia era muito maior do que eu acredito que o Brasil j tenha experimentado na sua histria recente. Em compensao, ns estvamos longe da reorganizao econmica do setor econmico que o Chile j havia experimentado. Um terceiro aspecto diz respeito dvida externa, que tambm, nesse caso, tem contraste visvel. Como chamou a ateno o professor Javier Iguiz, o Peru, mesmo depois da estabilizao, durante o esforo de estabilizao, ainda era um marginal na renegociao da dvida. Os atrasos do processo de renegociao foram muito mais graves no caso peruano, e isso tem implicaes muito grandes at sobre os efeitos benficos que poderiam sobrevir sobre a estabilizao peruana, da abundncia de recursos no mercado internacional; ou seja, injusto atribuir o sucesso, por exemplo, da estabilizao peruana abundncia de recursos no mercado internacional, porque, durante a prpria estabilizao, o Peru ainda estava margem dos grandes fluxos internacionais de capital. Certamente, o Brasil no estava to inserido nos fluxos quanto estava o Chile nesse perodo. Mas certamente estava em processo de recuperao da sua credibilidade mnima, pelo menos desde a reconstruo dos mecanismos de poltica econmica iniciada na poca da equipe do ministro Marclio Marques Moreira. O grau de desorganizao, portanto, da poltica econmica, no caso brasileiro, se encontrava em um meio-termo entre os das condies objetivas em relao s quais se pode fazer a poltica econmica, estava mais ou menos no meio-termo entre os dois casos. H lies possveis das duas experincias? H muitas. No caso peruano, ele nos mostra, talvez de forma muito visvel num determinado ponto, primeiro, a importncia do objetivo do controle da inflao sobre os demais, no momento da extrema desorganizao. Era virtualmente impossvel comear por qualquer outro caminho que no fosse a estabilizao. Em segundo lugar, que, durante o problema de estabilizao, a dolarizao financeira e a dolarizao dos preos foram efetivamente o que permitiu, de uma forma extremamente desordenada, como mostrou o professor Javier Iguiz, nos primeiros momentos, que movimentaes de preos relativos to violentas se pudessem fazer, com inflao corretiva to violenta, sem uma crise de propores muito maiores no setor real da economia. A rigor, s se pode ter um movimento de preos relativos de 300% de um ms para o outro, mais 60% de desvalorizao de um para o outro, etc., se efetivamente uma grande parte das transaes j no se esto fazendo na moeda nacional.

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E, na realidade, isso nos ensina a entender a importncia do nosso processo prvio de definio da URV. Foi exatamente a URV que permitiu que passssemos por um processo, pelo fim desse processo da liberalizao de preos, por uma imitao da dolarizao, sem efetivamente cairmos na dolarizao financeira. E o caso peruano nos mostra, nos indica para a frente, tambm, quais as dificuldades de sair da dolarizao financeira, uma vez que se entrou nela. Talvez justificando uma posio conservadora de algumas das autoridades monetrias brasileiras, que tm lutado contra a dolarizao do mercado de crdito no Brasil. E eu falo isso de uma forma muito tranqila, porque eu sou menos conservador nesse ponto de vista, por razes que eu vou tentar explicar depois, em termos da poltica e da liberdade na poltica e monetria. O segundo ponto que eu acho importante, tanto do ponto de vista do Chile quanto do Peru, evidentemente a falta, a dificuldade, digamos, da coerncia entre a poltica monetria e a poltica cambial, quando se quer ter tantos objetivos, em termos de liberdade de movimentaes de capital, para se poder beneficiar-se da abundncia internacional. Flutuao cambial, para se poder ter credibilidade, vinda de casos diferentes de experincias diferentes, mas de uma interveno to drstica no mercado de cmbio, nos usos mltiplos da taxa de cmbio como instrumento artificial de estabilizao. Ento, a manuteno da idia de flutuao, de cmbio flutuante, sempre importante. Mas todas as vezes que a gente manifesta as preocupaes quanto a limites da valorizao, a rigor estamos dando um sinal claro de que efetivamente no estamos praticando uma poltica de cmbio flutuante. E, quando no estamos praticando uma poltica de cmbio flutuante, e liberamos o mercado de capitais, o movimento de capitais, ento no temos liberdade para fazer poltica monetria. O nvel de poltica monetria que tem que ser praticado fica sendo a taxa de juros; fica dependendo, efetivamente, da taxa de juros externa. Ento, a diferena, a limitao imposta , no caso nas duas experincias tanto no relato do Professor Iguiz quanto nos relatos mais recentes, com a flutuao aparente ; eu acho, no caso do Chile, que ns temos uma flutuao aparente, como mostrou o grfico das bandas. No importa quo largas sejam as bandas de flutuao no Chile: a rigor, a taxa de cmbio segue colada no piso da banda. Se segue colada no piso da banda, e se se requerem compromissos crescentes, ou crescentemente crveis de que a taxa de cmbio no vai se valorizar acima de um determinado ponto, na realidade voc est criando os mesmos obstculos que voc cria quando a taxa de cmbio real fixa; ou seja, a taxa de cmbio deixa de ser flutuante e passa a ser uma taxa de cmbio fixa. Com uma taxa de cmbio fixa, voc tem ento outros problemas. Taxa de cmbio fixa, no caso, em termos reais. Como mostrou o professor Meller, quanto mais crveis as pautas inflacionrias, as expectativas inflacionrias anunciadas pelo Banco Central, mais prximos do cmbio fixo, em termos reais, ns estamos. E, portanto, o regime cambial passa a ser um regime de indexao, de cmbio indexado. A segunda lio importante que ns temos que efetivamente, ns continuamos lutando com os mesmos problemas. No h nada de novo, mas tambm no h nada de extraordinrio quanto a isso. Outra questo importante que, no caso da experincia chilena, se torna mais interessante o caso da

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independncia do Banco Central. Ele to independente que no pode sequer ser um elemento de socorro dos bancos. Na realidade, um banco central que no pode fazer nada. Ele independente exatamente por isso. No pode ser pressionado, no h nem mecanismos polticos para a presso. Isto alguma coisa sobre a qual ns temos que pensar tambm. O terceiro ponto, que eu acho que importante, a experincia com a modalidade deles de controle dos capitais de curto prazo. Desse ponto de vista, eu acho que o professor Meller muito mais otimista do que eu. Ele acha que a cada loop hole descoberto pelos mercados financeiros, o Banco Central tambm tem um aprendizado, que pode ir fechando os loop holes. Eu confesso que eu sou extremamente pessimista quanto capacidade de se controlar esses fluxos de capitais. Quanto mais se discriminam os fluxos de capitais, quanto mais se deseja carimb-los de curto e de longo prazo, maiores as oportunidades de arbitragem, maior o prmio para a criatividade dos mercados financeiros, e simplesmente mais difceis ficam os controles. No quero dizer que os bancos centrais no devam tentar. Eu sou s extremamente pessimista quanto aos resultados. Acho que o processo de internacionalizao do capital financeiro um processo irreversvel, causa problemas, sim, de volatilidade, mas eu ainda estou seguindo o que as lies mexicanas do professor Jaime Ros hoje mostram: na realidade, as fontes de instabilidade domstica, como no caso mostrado pelo Mxico, mesmo com todo o bom comportamento em relao a tantas variveis, ainda costumam predominar sobre as fontes externas de instabilidade; ou seja, mesmo que ns caprichemos o mximo possvel no processo de isolamento dos nossos fluxos em relao aos movimentos autnomos, volatilidade dos capitais externos, a rigor, os cuidados devem estar muito mais na volatilidade interna. Isso nos leva a duas outras lies importantes. Primeiro, para a permanncia, como chamou a ateno o Castro, da prioridade em relao inflao. A rigor, conviver com inflao baixa e conviver com uma prioridade para a inflao baixa deixa de ser simplesmente uma viso episdica de prioridades. Passa a ser uma obrigao da formulao de qualquer poltica econmica. uma restrio para qualquer formulao de qualquer poltica econmica. Isso impe, e eu acho que no caso do Chile bem visvel desse ponto de vista, que no h substituto para a poltica de inflao baixa e permanente, no h substituto para a poltica fiscal coerente. No h substituto para a produo de um oramento equilibrado, em termos intertemporais. No h substituto. Ns no inventamos substituto para isso. Ento, para mim, na discusso da primeira parte do seminrio, foi falado do problema do uso fiscal da poltica de estabilizao, como poltica anticclica. Eu acho que ns perdemos essa batalha. Ns, economistas. Ns perdemos isso. Ns no temos manejo para usar a poltica fiscal como um instrumento anticclico. Na realidade, todas as vezes em que ns tentamos usar o dficit fiscal como instrumento de poltica anticclica, mas de forma moderna, ns geramos muito mais instabilidade, muito mais volatilidade no mercado domstico que se transmite num mercado de capitais interligado, de uma forma muito rpida. E que as fugas de capitais so agravadas muito rapidamente. Quero chegar agora simplesmente concluso sobre a questo da avaliao do grau de desalinhamento do cmbio, e da importncia do grau de desalinhamento do cmbio, das conseqncias e das causas do grau de desalinhamento do cmbio. Acho que o professor Edmar deu um passo interessante, muito interessante, quando tentou abrir a discusso em termos de: afinal de contas, o que mes-

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mo ns queremos do cmbio? Qual o objetivo de se ter uma taxa de cmbio num determinado nvel, que no seja pura e simplesmente trazer algum ndice que est l atrs, que passou? Ento, quais so esses objetivos? Que taxas de cmbio so essas que ns queremos? As conseqncias, eu acho que esto bem mapeadas. No h substituto para se olhar o grau de competividade das exportaes para frente, e a atratividade do mecanismo de exportao. Porque, na realidade, exportaes no se fazem em um dia, mas se perdem muito rapidamente. Portanto, importante ter uma viso de longo prazo. A poltica cambial tem que prestar ateno. Mas, por outro lado, quando ns olhamos as causas das valorizaes reais, quando se observa o caso brasileiro, o caso mexicano, nos casos mais variados, a rigor inclusive no caso chileno , as primeiras causas dominantes das grandes valorizaes de cmbio foram as exploses inflacionrias. Tambm no h substituto para uma exploso inflacionria, como causa de uma grande valorizao do cmbio. No h mecanismo de indexao que consiga ns aprendemos isso muito bem segurar os grandes desalinhamentos de cmbio que se seguem s subidas rpidas de inflao. Em segundo lugar, as valorizaes moderadas, essas valorizaes de dez ou quinze por cento, que desviam a taxa de cmbio de alguma idia de taxa de cmbio de equilbrio, tm sido associadas, na literatura emprica, no caso brasileiro e em alguns outros casos, sistematicamente, questo dos fundamentos, e, entre eles, como se coloca em equaes economtricas, esses fundamentos so em geral muito dominados pelas questes fiscais. Em outras palavras, no h como se alinhar uma taxa de cmbio nominal a uma possvel taxa de cmbio real, com base em qualquer ndice de preos para trs para tentar recuperar a competitividade, se no se tem do outro lado um sinal muito claro de que o dficit fiscal est diminuindo. A causa mais comum, emprica, dessas valorizaes moderadas tm sido, exatamente, os grandes desalinhamentos fiscais. So desvios da poltica fiscal, em relao a trajetrias minimamente consistentes com fundamentos de um equilbrio macroeconmico, tendem a levar tambm a desvios da taxa de cmbio, com respeito aos seus valores de equilbrio. De modo que a moral da histria que uma grande parte, provavelmente, do teste que ns vamos passar nos prximos doze meses, digamos, at o terceiro aniversrio do Real, em relao ao realinhamento cambial ser ligada no s ao que vai acontecer com a taxa de cmbio em termos nominais, com a poltica que o Banco Central vai terminar seguindo, mas tambm com o que vai ser conseguido, em termos de recuperao da posio fiscal; ou seja, de melhoria da posio fiscal do governo nos prximos anos. Jaime Ros Quero fazer uma observao sobre a discusso do caso brasileiro e, depois, outra sobre o Mxico. Chamou-me ateno, na discusso do caso brasileiro, tanto na do Edmar quanto depois, na discusso sobre o tema da competitividade e da rentabilidade do setor de comerciveis, que se dava pouca importncia ao tema da rentabilidade relativa dos setores comerciveis e no-comerciveis internamente, o que os australianos chamam de competitividade interna do setor de comerciveis, e que me parece uma feliz expresso. Tive a impresso de que, se o Edmar tocou um pouco no tema, deixou-o em um segundo plano,

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mencionando como exemplo que ningum deixa de produzir pistes para produzir cortes de cabelo. E isso me deixou um pouco preocupado. Porque creio que infelizmente as pessoas deixam de produzir pistes para produzir cortes de cabelo. Se algum visita a cidade do Mxico ultimamente e fala com um taxista h uma multido de taxistas hoje em dia na Cidade do Mxico , h vrios anos todos eles, ou boa parte deles, estava no setor de comerciveis, produzindo pistes, tornos e uma infinidade de outras coisas. O que eu quero dizer que o tema da rentabilidade relativa importante para o tema da orientao da inverso. Na experincia mexicana, essa rentabilidade crescente do setor de no-comerciveis em relao ao setor de comerciveis orientou a inverso, incluindo em primeiro lugar a inverso estrangeira e direta em direo ao setor de no-comerciveis, levando, eventualmente, ao lento crescimento e ao estancamento do setor que deveria ser o motor do processo do crescimento, que era o de bens comerciveis. A minha segunda observao tem a ver com as lies que o Dionsio tirava da experincia mexicana, com as quais concordo totalmente, no sentido de que as fontes de instabilidade no mundo da globalizao financeira de hoje so mais as domsticas que as internacionais. No tive tempo de abordar o tema em relao experincia mexicana porque no era o meu tema nesta exposio, mas se eu tivesse que dizer se as fontes internas de erros de poltica econmica ou a euforia financeira da qual foi vtima o pacto e as reformas estruturais dos anos 90, se eu tivesse que indicar quais dessas foram as maiores causas de instabilidade, eu diria que foi a euforia financeira internacional com o Mxico, que, com o tempo, acabou como uma grande bolha especulativa e terminou do modo como todos sabemos. Patricio Meller Eu queria fazer dois comentrios no sentido do que o Jaime acabou de dizer. Eu tambm no entendi como seguiria o tema da rentabilidade com relao aos no-comercializveis no Brasil. O que fica claro para mim que medir preo de comercializveis com o preo de no-comercializveis no mede rentabilidade relativa, porque os no-comercializveis tm um componente salarial certamente maior. Eu diria que nesse caso teria que se construir uma funo de produo para cada um, e, em todo caso, o que mostra a economia argentina que o governo foi suficientemente inteligente para atacar essa questo e dizer como devo fazer com os portos, como devo fazer com o transporte, como devo fazer com os impostos. Mas parece-me que essa posio muito complexa e vai alm do preo de comercializveis versus salrios. Isso porque os preos dos no-comercializveis entram formando parte da produo, no no todo da funo de produo, mas algo entra. O tema da competitividade no fcil de medir. No est certo medi-lo como se costuma, tradeables versus non-tradeables, mas tambm me parece que ir ao tradeables ou non-tradeables versus salrios uma simplificao, e creio que isso que torna to difcil, s vezes, dizer se uma coisa competitiva ou no. Insisto no caso argentino porque a ao do governo esteve dirigida para ao menos tentar em alguns casos com xito reduzir custos especficos relacionados com, por exemplo, a produo industrial.

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DEBATES

A segunda coisa , repito, que eu creio que h muitas experincias em que o choque interno importa. No incio dos anos 80, o Chile tinha um supervit fiscal e terminou em desvalorizao, a Argentina tinha dficit fiscal e terminou em desvalorizao. Parece-me que o tema dos choques internos, da poltica monetria, da expectativa, do atraso na taxa de cmbio, ou vrias outras coisas so to importantes quanto a questo fiscal. Esse no o tema que me parece mais relevante. Creio que, sim, h margem para se fazer poltica fiscal anticclica naquele sentido. O erro argentino de 1993 e 1994 foi no obter supervit fiscal quando os recursos tributrios cresciam como loucos e a economia vinha crescendo de uma maneira espetacular. Esteve bem em 1995 e, em 1996 deve ter tido dfict; um e meio, dois pontos de produto, digamos, fruto da recesso; ou seja, creio que esses pases da Amrica Latina no tm muita margem para fazer poltica fiscal ativa, uma razo para aumentar o gasto pblico, ao estilo do Japo nos ltimos anos, mas acredito que h, sim, margem para usar a poltica fiscal de supervit nas pocas de auge e algum desequilbrio nas de recesso. Javier Iguiz Um comentrio muito breve. Agradeo as comparaes feitas. O contraste entre o Peru e o Chile , certamente, muito difcil de sair da dolarizao. Continuamos guardando nossas coisas em dlares, ainda que a rentabilidade de curto prazo seja menor, ou seja, h um problema de fundo de insegurana. Outra coisa, vinculada aos temas que o Antnio mencionava: o que eu sinto que, na anlise de por que se pode ter xito por tanto tempo com polticas anticomrcio, o caso extremo o chileno, com exportaes crescendo em ritmos importantes. Creio que h uma aposta no tipo de desenvolvimento em que a renda diferenciada e a qualidade dos recursos naturais no costumam estar presentes, e que deve ser introduzido mais claramente, porque pode ser estruturalmente compatvel. Uma poltica que estimule a infra-estrutura, a construo, a obra da reconstruo, no caso do meu pas. O pas foi bombardeado em termos de infra-estrutura por quinze anos e, simultaneamente, podem ser vistos indicadores de exportao que poderiam ser maiores, baseando-se em recursos naturais. No caso do Peru, com uma diferena: deve-se primeiro explorar esses recursos. H, ento, um prazo crtico para ver quando um dficit de conta corrente de sete, oito por cento se converte em um fator de poltica recessiva mais dura. Estamos, portanto, diante de um tema de calendrios em termos de descoberta de novas minas de ouro, de sada para a produo de gs, e de identificao de mercados adequados para isso. um momento muito crtico, em termos de cronograma, para ensaiar esse processo de incentivo reconstruo de infra-estrutura e, simultaneamente, gerar divisas legais a tempo. Patricio Meller Vou retomar um ponto do Antnio e dois do Dionsio. O problema que o Antnio expe que, sendo to frgil ou no, o modelo exportador chileno sustentvel, e os recursos naturais constituem um componente importante da carteira de exportao. A verdade que, para esclarecer isso, a exportao de recursos naturais processados representam 90% da carteira de exportaes. No Chile, durante esta dcada, na dcada de 90, diria 90-91, houve o debate de como se passa para a segunda fase ex-

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portadora, entendido que a segunda fase exportadora consistiria em agregar valor agregado aos recursos naturais. Uma das perguntas que se faz no Chile diante dessa situao a seguinte: por que exportar cem milhes de dlares de sapatos prefervel a exportar cem milhes de dlares de frutas? Cem milhes de dlares so iguais a cem milhes de dlares. Ou seja, por que esse vis para exportar produtos manufaturados em lugar de exportar produtos naturais? Recentemente, eu preparava um paper questionando a maldio dos recursos naturais na Amrica Latina. Ou seja, at que ponto o Chile est pior porque tem cobre, porque tem um mar que tem muita pesca, porque tem uma terra que produz muita fruta, produtos florestais? Por isso o Chile est pior? Aqui a questo tem a ver tambm com este trabalho. O que comecei a ver : o que est acontecendo com a carteira exportadora chilena? Tomando o ano de 94 (no tinha dados mais recentes), com oito dgitos de classificao de comrcio, tive a surpresa de ver que h uma grande quantidade de produtos dos quais se exportam mais de dez milhes de dlares. Olhando-se os ltimos oito anos, de boa parte desses produtos no se exportavam nem cem mil dlares h oito, h sete, h quatro ou cinco anos. Hoje em dia, exportam-se mais de dez milhes de dlares em cada um desses itens. Outra coisa que surgiram produtos que so recursos naturais processados e, alm disso, outros produtos naturais que no tm nada a ver com a dotao de recursos naturais que h no pas. E tudo isso foi feito sem poltica industrial. Neste momento, no Chile, a poltica industrial que h no ter poltica industrial. So incentivos homogneos e que atuam onde no se pode ver. Esses incentivos vm com os neoclssicos que tratam de evitar introduzir distores. Mas, incentivos no-viesados uma das concluses a que chegou o governo so um instrumento muito poderoso para frear as presses corporativas. Representam um instrumento que o governo tem hoje em dia para resistir a setores que no quiseram se converter, ou que tm dificuldades para tal. H um que vou mencionar, e, obviamente, com a entrada do Chile no
MERCOSUL,

eu no poderia deixar de mencion-lo. Mas exceto nesse, no resto dos outros setores a

forma do governo reagir era dizendo: "olhe, se fao a exceo para vocs, como freio os outros?" A exceo foi lamentavelmente o setor agrcola que, para entrar no MERCOSUL, necessitava internamente de dezoito anos para reconverter-se e poder enfrentar o setor agrcola argentino. Se se examina o que aconteceu com o setor exportador chileno o que importante para o Chile, mas creio que tambm para o Peru e pases como o Brasil e o Mxico , detecta-se a nova existncia de empresrios com mentalidade exportadora, que tenham a capacidade de exportar para o mundo. E o que fez esse modelo de exportao de recursos naturais foi criar a capacidade empresarial exportadora no pas para, primeiro, exportar recursos naturais e, depois, mudar a mentalidade do Chile. H uns vinte anos um empresrio chileno, quando produzia, seu mercado era o mercado local nas cinco quadras em que ele estava instalado. Hoje, vocs vo a regies no Chile, fora de Santiago, e perguntam a um empresrio chileno qual o seu mercado, e a resposta : o mercado mundial. Foi uma notvel mudana de mentalidade no Chile o que gerou esse modelo exportador de recursos naturais:

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DEBATES

frutas, peixes, recursos florestais, recursos minerais no s o cobre. Somos o primeiro pas exportador de cobre do mundo; do salmo, somos o segundo exportador do mundo; e, em frutas, somos o principal pas exportador da Amrica Latina. O que esse modelo fez foi mudar, criar uma nova gerao de empresrios exportadores, o que no tnhamos antes. Assim, a dvida quanto preferncia de exportar calados e no frutas tem de ns a tradicional resposta de que o setor manufatureiro que incorpora a tecnologia moderna. Pensem na tecnologia que h por trs das frutas frescas: as frutas so arrancadas das rvores e tm que chegar frescas 25 dias depois mesa dos consumidores dos Estados Unidos e da Europa. Pensem em toda a tecnologia que h por detrs a fim de se manterem as frutas frescas, sem apodrecerem, e que tenham bom sabor por todo esse tempo. Pensem, como exemplo, nas frutas que esto na geladeira da sua casa. O que aconteceria se ficassem trs dias fora da geladeira? Ou at quando ficam uma semana na geladeira? O que o Chile conseguiu foi incorporar essa tecnologia de ponta, tecnologia de frio, ou de extrao de calor, como dizem alguns, para exportar um produto que, no pas, no se sabia como exportar. Levou um ano, depois, dois, mais de dez, mais de quinze para desenvolver. Com prejuzo das vises antigas, que ramos todos pr-indstria, eu diria que, hoje, j se est vendo que a incorporao de tecnologia moderna no vem s pela exportao de produtos manufaturados. H vrios pontos que o Dionsio coloca, mas h um do qual eu discordo. com respeito taxa de flutuao da taxa de cmbio, que mostra s autoridades monetrias e s autoridades econmicas sinais de como se encontra o mercado. muito importante ver de onde vm as presses. No grfico que mostrei, em relao a 89 correto o que voc disse. Depois de 90, a taxa de cmbio est colocada no piso da banda. Mas ao menos sei que isso est empurrando o mercado. Tenho que fazer alguma coisa, tenho que acomodar e, eventualmente, o fao. Mas tenho um tempo para faz-lo. Tenho noo de em que direo vai. E, certamente, se observar bem, as acomodaes no tm sido traumticas. O que a taxa faz , de alguma forma, me permitir ver as coisas do ponto de vista das autoridades econmicas, nas nossas to instveis economias. Eu quero ligar isso com outro ponto, em relao ao qual voc ctico: se os controles de capital de curto prazo fazem ou no esse papel. Eu acho que voc tem razo quanto questo central, ou seja, o longo prazo em que vamos ter que eliminar os controles de capitais de curto prazo. No longo prazo, esta nossa economia que se est integrando na sua conta de capitais digamos globalmente vai ter resultado. Mas, no curto prazo, nosso mercado interno de capitais muito, muito fino, bem pouco profundo. Qual, ento, a alternativa no curto prazo para enfrentar um capital que entra e sai e nos afeta? Ele produz uma tormenta quando entra, e produz uma tormenta quando sai. De qualquer forma, ele existe, e qual a alternativa frente ao controle? No fazer nada e enfrentar terremoto atrs de terremoto? Com o grau de credibilidade que h em nossas economias, isso gera uma corrida especulativa desestabilizadora do ponto de vista macro.

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Assim, o que temos visto no caso chileno que nos custa muito conquistar credibilidade e reputao. E, como voc disse muito claro, custa-nos pouco perd-las. Essas nossas economias, neste momento, to abertas a choques externos, so desestabilizadoras. O que, ento, se faz, e que temos tentado fazer no caso chileno, com esses controles, esses impostos ao capital de curto prazo, o que eu dizia: entrar na arena dos mercados de curto prazo. Para que no ande to fluidamente desestabilizando rapidamente, seno que, de alguma forma, consiga antecipar o que est fazendo e dizer aos especuladores que querem aproveitar que h um instrumento para usarem; um instrumento discricionrio, o qual pode ser aplicado pelo Banco Central em um dado momento, e que est ali para ser aplicado. Edmar Bacha Eu me lembrei da experincia da Bolvia. Sempre se disse que a Bolvia conseguiu matar a fera da inflao de uma vez s. Foi realmente em agosto de 85, quando se fez um programa forte de conteno da inflao, que causou enorme admirao no mundo inteiro, devido eficcia com que eles acabaram com a inflao de um golpe s. Acontece que, em dezembro de 85, a inflao j estava em 23% de novo. E foi nas decises tomadas em janeiro de 86 que aquele governo provou de fato que havia uma mudana de regime de poltica econmica na Bolvia. Com as decises que eles tomaram em janeiro, reverteram o processo e trouxeram a inflao de novo para zero. Acho que o Luis falou muito sobre a experincia da Argentina, como que, ao expansionismo inicial, natural, do setor privado foi agregada uma poltica deliberada de expansionismo fiscal e creditcio, tendo em vista objetivos polticos do governo, e como que isso hoje est custando uma taxa extraordinria de desemprego na Argentina, porque no atuaram com suficiente rapidez no segundo turno comum a todos os programas de estabilizao. A comparao que o Castro fez do Real com o Cruzado, eu no acho nada provocativa. Apenas repete o que eu disse hoje, no meu artigo no O Estado de So Paulo. De fato, no Cruzado, quando veio a poca do segundo turno, o que se produziu foi um novo ndice de preos. Na poca em que veio o terceiro turno, o que se produziu foi um terceiro ndice de preos. Ou seja, o governo realmente demonstrou, em agosto e em novembro, que no havia mudado o regime de poltica econmica. Que ela continuava tal e qual era antes, exceto pelo truque que fez cair a inflao instantaneamente. Ns j sabamos que fazer a inflao cair fcil; o difcil mant-la l embaixo. E, para mant-la l embaixo, precisa haver uma caracterizao clara de mudana de regime de poltica econmica. E foi isso que o governo de Fernando Henrique Cardoso fez entre janeiro e junho do seu primeiro ano de governo. Eu acho que foi uma felicidade para o pas que houvesse havido essa coincidncia, em que, no momento em que chegou a hora da verdade, de mostrar que estabilizao no era festa, mas era um processo duro de mudana de regime de poltica econmica, ns tnhamos, cabea do governo, Fernando Henrique Cardoso, que apoiou o conjunto de medidas extraordinariamente duras que tiveram que ser adotadas ao longo daquele primeiro perodo. No h nada a ser polemizado a respeito desse assunto.

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Em relao questo do cmbio, eu gostaria de insistir. Eu creio que tem uma verso, digamos, mais amena do que eu disse, que eu colocaria assim: a curto prazo, o que interessa saber se as indstrias nacionais tm preo para competir l fora. E a, eu acho que perfeitamente legtimo fazer a comparao utilizando preos industriais por atacado contra preos industriais por atacado externos. Ns estamos medindo a o grau de competitividade externa dos bens comerciveis pelo pas. Bens diferenciados. Obviamente, isso apenas a curto prazo. Eu diria que, a mdio prazo, no basta ter preo competitivo, porque se voc estiver conseguindo competir l fora, ou aqui dentro, com produtos estrangeiros, mas estiver produzindo no vermelho, mais cedo ou mais tarde voc vai fechar as portas. Portanto, o preo que voc est praticando tem que te dar margem positiva de lucro. E a, cabe comparar basicamente o que acontece com a margem de lucro das empresas. Ns no temos, infelizmente, essa informao. O que normalmente se utiliza induzir o que est acontecendo com a margem de lucros pelo seu contrrio: o que est acontecendo com a participao dos salrios no custo das empresas. Quer dizer, salrios sobre o valor de vendas; no caso da
FIESP,

salrio sobre o valor da produo; no caso da

PIM

[Pesquisa Industrial Mensal do IBGE], o que mede realmente a relao entre salrio e produto, salrio em unidades do produto que o trabalhador produz, comparado com a produtividade do trabalho. No a mesma coisa, aritmeticamente. Certamente, s um item do custo. Como eu disse, a macromtrica tem um ndice mais sofisticado, que trata de outros custos; a
FUNCEX

tambm trata de fazer isso, de


FUNCEX

uma maneira muito mais sofisticada. Os nmeros, por exemplo, a que a

chega no so dife-

rentes daquilo que eu apresentei. Eu disse que havia hoje em dia, em relao base, uma apreciao, em termos de preos por atacado, de seis por cento e depois, em relao base tambm, uma apreciao do custo de produo salarial de sete por cento. Sete mais seis, d treze; com algum ajuste, um pouco, quartoze, que praticamente so iguais ao quinze que a FUNCEX vem colocando. Isso realmente do que se trata. Agora, o meu ponto acho que isso est perfeitamente plausvel, o que interessa , o ponto que eu tratei de ressaltar , menos, onde estamos e, sim, a derivada que estamos seguindo desde julho do ano passado, quando as medidas corretivas que puseram o plano a prumo foram tomadas. E a derivada indica que ns estamos numa trajetria claramente de recuperao de toda a apreciao cambial, tanto no sentido de competitividade quanto no sentido de lucratividade, que ocorria anteriormente. A, vem o terceiro ponto. Eu estou cuidando do curto e do mdio prazo. E no longo prazo? No longo prazo, no basta ter lucro: preciso que o lucro seja maior do que nas outras atividades disponveis na economia, e a vem o famoso modelo de tradeables e non-tradeables. Como citou o Ros, diversos empregados, que antes estavam nas montadoras, agora viraram taxistas na Cidade do Mxico. No Brasil, tambm ocorre, mas no uma deciso de empresa. Ns estamos falando de trabalho. No Brasil, tambm observamos, nas pesquisas mensais de emprego do
IBGE,

que os salrios do setor

informal, dos trabalhadores sem carteira, os trabalhadores por conta prpria, e dos empregadores cresceram mais do que cresceram os dos trabalhadores do setor formal, ou seja, aqueles que tm carteira assinada. Nesse sentido, certamente h um problema a, em que, mantida uma situao de

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superemprego, a tendncia dos salrios do setor informal da economia, o setor de non-tradeables, se propague para o setor de tradeables, e se acrescente presso de custo. por isso que preciso desaquecer a economia. Justamente eu acho que a no tem mistrio nessa questo. Ou seja, que o ajuste tem que ser feito, no pelo aumento do salrio... no pela propagao do aumento do salrio do nontradeable para o salrio do tradeable, mas, sim, pelo reajuste do salrio para baixo do non-tradeable. Bom, mas isso um problema, eu insisto que pelo menos em nvel visvel, olhando o que entra nos ndices do custo de vida. No mximo, ns podemos fazer substituio de trabalho. Ns no estamos falando aqui de substituio de capital estruturas capitalistas, produzindo tradeables, que vo passar a produzir non-tradeables. Quer dizer, ainda no se observa na economia, com todo esse extraordinrio aumento que houve de aluguis no pas, nenhuma tendncia de exploso do nvel de atividade de construtoras de prdios de apartamentos, por exemplo. Ento, substantivamente, claro o problema de que os preos de non-tradeables no Brasil, como qualquer viajante pode atestar, esto extremamente elevados. Nesse sentido, no caso da taxa de cmbio do MacDonalds, ns estamos com uma sobrevalorizao de 22%, 25% igual da Argentina, mas essa no a deciso relevante, do ponto de vista do que o empresrio est fazendo. Eu acho que o importante, de novo, verificarmos se as margens de lucro nas atividades produtoras de bens comerciveis esto-se situando em nveis, ou esto a caminho de situar-se em nveis que estimulem, no somente o aumento da quantidade exportada, mas tambm o aumento do volume de investimento nas atividades exportadoras. E, nesse sentido que eu indiquei aqui, pelo menos ao olhar os nmeros disponveis, ns estamos no caminho certo, ao contrrio do que ocorre com o dficit fiscal, que continua sendo o nosso maior problema. Portanto, no vamos tratar de tapar o sol com a peneira de novo, s porque mover um preo mais fcil do que corrigir um dficit, voltar poltica fcil que tnhamos antes de 94. Antonio Castro Eu queria fazer trs observaes. Primeiro, referente ao Patrcio. Existe sempre a pergunta que ele recolocou aqui. Afinal de contas, por que manufaturas, e no produtos naturais? Em ltima anlise, qual a superioridade intrnseca da manufatura? A questo pode ser levada longe, mas eu acho, Patrcio, que a questo est hoje recolocada de forma muito clara. Com a feroz competio imperante na atualidade em todos os mercados, s faz sentido buscar aquilo que permite a diversificao, a variao permanente. Todo mundo est correndo atrs de rendas schumpeterianas, de rendas por variao de produto, por diferenciao. A superioridade de uma estrutura econmica sobre a outra est muito por a. Cada vez mais. As empresas produzem mais produtos, e novos produtos. Por exemplo, o Brasil uma estrutura industrial ruim, atrasada, j que, numa amostra que eu tenho aqui, no melhor de sua indstria, s 11% dos produtos so novos. Internacionalmente, a mdia 19%, e, no Japo, 43%. Quer dizer, 43% do que as empresas da mostra japonesa esto produzindo so produtos novos, que acabam de ser lanados. Muito bem. Se voc me mostrar que na rea de produtos naturais possvel sempre buscar o novo, eu

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estou com voc. O meu critrio como aproveitar a automao flexvel, num novo mundo, que permite a variabilidade infinita na produo. Se voc me disser que na produo de frutas voc pode variar os produtos para colher as oportunidades quando elas esto nascendo, eu estou absolutamente de acordo. Eu estou brigando pelo aproveitamento da matriz tecnolgica atual, que a da automao flexvel, em que cada indivduo, cada produtor tem n opes a cada momento. Eu sou contra posies estticas, no contra produes naturais. S que eu desconfio que a explorao de recursos naturais leva produo de commodities. Quanto ao Bacha, acho que ele no entendeu a minha brincadeira. Realmente, eu me congratulei at com ele, por ter caracterizado uma rota explosiva para o Real. Eu no resisti a essa brincadeira, porque usei praticamente a mesma expresso, poca, e fui muito maltratado por isso. Quanto questo das empresas, acho que h um mal-entendido tambm aqui. Voc supe, alis o seu exemplo claro, que o sujeito que vai mal em pistes passa para barbeiro. Claro que voc usou um exemplo caricaturesco, mas ele revelador. As empresas tambm mudam de mil maneiras. Uma das possibilidades a regresso. No Brasil, muitas esto abandonando uma produo diferenciada e fixando-se em commodities e vacas leiteiras, aqueles produtos tradicionais, que elas sabem fazer, e que o mercado internacional j abandonou. uma focalizao por fuga, e no por avano. E isso extremamente deletrio e compromete o crescimento da economia. Para a empresa, e a curto prazo, no problema. Quando no d certo uma coisa, d certo outra. Eu no posso afirmar que a regresso um fenmeno dominante, nem que vai dominar depois de amanh. No posso. Estou tentando entender um pouco disso. Mas sei que a troca do pisto pela barbearia no indiferente para a economia como um todo e para o longo prazo. Edmar Bacha Eu no vou entrar na poltica. Eu no vou entrar na polmica que o Castro est levantando: questes em relao a uma empresa. Eu no vou entrar nessa polmica, da idia de se a empresa ou no mais do que uma unidade de negcio. So outros quinhentos. Realmente, no tenho condies, nem vontade de debater isso agora. Eu queria chamar ateno para duas observaes, ainda sobre poltica macroeconmica, que foram objeto dos comentrios. A primeira exatamente sobre a posio que eu acho importante: a posio sobre a volatilidade dos mercados internacionais. Eu me referi foi ao fato de que o seu paper ilustra o fundamento para a prpria volatilidade dos fluxos externos. De fato, um otimismo, ou s vezes excesso de otimismo ou excesso de pessimismo, que so grandes fatores dessa excessiva volatilidade. Eu penso sempre no oposto, Patrcio, sobre isso. A nossa tradio de controles de capital era usada basicamente para servir de guarda-chuva para polticas sistematicamente inconsistentes. A rigor, ns usvamos os controles, as diferenas de taxao, os mecanismos discriminatrios em relao a tipo de capital, etc., no fundo, para praticar polticas industriais, para praticar polticas macroeconmicas, com o suporte de polticas industriais, que eram inconsistentes, que abriam desequilbrios maiores.

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Hoje, mais difcil fazer isso. Porque eu acho que a anlise de fundamentos um pouco mais sistemtica. Talvez voc tenha at razo, de que h um exagero de volatilidade nessas anlises, nas prprias anlises, nas reaes dos agentes econmicos, como est acontecendo, por exemplo, nos Estados Unidos hoje, em que para cada dado macroeconmico que sai, e saem uns quatro ou cinco por semana, h um movimento na taxa de juros de longo prazo, cuja maior parte absolutamente injustificada. Agora, esse mercado que vai aprender a discriminar quais so os indicadores que efetivamente tm a capacidade, tm a melhor capacidade de antecipar o desastre. No adianta muito ns falarmos dos desastres, se explosivo ou no-explosivo. Toda poltica macroeconmica tem custos. Toda poltica macroeconmica, quando ela olhada num determinado ponto, tem uma realidade alis, como chamou a ateno o Mordechai Fraenkel aos dois anos do plano de Israel, estava tudo parecendo o melhor dos mundos, mas na realidade vrios problemas ainda estavam por vir. Havia desequilbrios sendo construdos muito mais graves do que alguns dos dados mostram. Isso, eu acho que ns temos que interpretar, ns temos que viver com isso. Agora, esse processo de detectar quais so os indicadores que vo guiar o governo, eu acho que nenhum deles exatamente a reao dos fundos de capital. Porque uma das coisas que voc faz quando voc no tem capacidade de fazer poltica monetria, por exemplo, pelo seu regime cambial, e voc tenta fazer, terminar mexendo na taxa de juros para tentar se antecipar a um possvel reaquecimento da economia, e o que voc consegue fazer , no fundo, agravar a volatilidade de fluxos de capital. Voc aumenta a taxa de juros, tentando tomar uma medida interna de poltica monetria restritiva, quando o que voc faz, efetivamente, atrair mais capitais volteis, que vm pura e simplesmente por causa das taxas mais altas. Polticas compensatrias nesse momento, eu at entendo. Que voc faa taxao. Alis, a experincia nossa com poltica cambial tambm era assim no passado. Todas as vezes que voc fazia modificaes radicais na poltica cambial, desvalorizaes violentas, voc taxava uma parte dos ganhos pura e simplesmente, que no geravam conseqncias de longo prazo, segundo o julgamento de ento. De modo que o uso de poltica fiscal, de taxao, para compensar esse excesso de movimentos, eu acho que no incompatvel com uma estabilidade de regras. Eu me preocupo mais com a estabilidade das regras quanto a acesso. E a incapacidade de a gente discriminar, por tipo de fluxo, o fluxo de curto prazo e o fluxo de longo prazo, mais ou menos como discriminar empresas, como empresas que investem a longo prazo e empresas que no investem a longo prazo. sempre muito difcil. Voc sempre pode, dado um conjunto de regras eu disfaro o meu investimento, de tal maneira a faz-lo parecer o mais longo possvel. Tomando na realidade, partindo das tcnicas que voc tem de retalhamento, as verdadeiras tcnicas de retalhamento financeiro, voc transforma compromissos longos numa sucesso de compromissos curtos, que no aparecem necessariamente na regulao do Banco Central. Eu acho que esse um ponto importante. Uma outra observao rpida reforar essa idia de mudana de regime. Em dois anos, muito pouco. Voc tem poucas oportunidades at para sinalizar as suas mudanas de regime, de polticas. O Castro mencionou um fato, da impresso de que a crise do Mxico salvou o programa brasileiro. No foi exatamente isso. Na realidade, ela deu uma grande oportunidade para voc demonstrar quais eram as suas intenes de longo prazo. Eu acho que uma oportunidade inclusive para escolha. Eu reforo

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DEBATES

que a poltica de contrao de demanda que foi feita foi uma das demonstraes mais claras dos objetivos do governo, do nvel de prioridade do governo. E eu acho que isso importante, hoje, como importante saber que, se voc tiver outra crise amanh, o governo vai efetivamente pisar no freio, e fazer o que tiver que fazer para poder manter a prioridade da estabilizao. Patricio Meller Quero fazer uma observao com relao a um aspecto que o Dionisio mencionou, o dos indicadores de curto prazo. Ele enfatiza a importncia dos sinais. Estou de acordo, mas s vezes um sinal pode gerar desestabilizao. Suponhamos que algum vem a um pas e anuncia que se deve desvalorizar o cmbio. No creio que esse sinal seja estabilizador, ou mesmo necessrio. Em outras palavras, acredito que o que se deveria fazer o que voc mencionava: buscar os fundamentos econmicos, ou seja, o que determina certas variveis. Em relao aos controles de capital de curto prazo, eles no implicam discriminao. Ao menos no da forma como se adotou no Chile. Todos esto envolvidos. O nico que se est discriminando o instrumento, a aplicao do imposto. O capital que entra no pas por pouco tempo paga um imposto maior. No fundo, o que se est tratando de fazer em relao ao capital de curto prazo que, com esse mecanismo de impostos, se induza a sua permanncia por um perodo maior. Se o investidor pretende entrar no mercado para aproveitar as condies diferenciadas, que pague o imposto que afeta o processo de arbitragem. Assim, no fica clara a considerao que voc est fazendo sobre a forma como se est aplicando o mecanismo. Fernando Rezende Creio que este seminrio trouxe informaes e anlises e inquietaes muito importantes para todo o debate que se trava hoje, no Brasil, com relao ao aprofundamento e consolidao do programa de estabilizao econmica, assim como aos seus desdobramentos, do ponto de vista de uma nova fase de crescimento da economia brasileira. Ns ouvimos aqui experincias que, se bem que distintas, em alguns aspectos, so muito reveladoras de problemas e de solues, de idas e vindas, de marchas e contramarchas, das polticas econmicas que os vrios governos tiveram que adotar para que o objetivo maior de todos esses programas, pelo menos no seu incio de vida, que assegurar a estabilidade da moeda, pudesse ter sido alcanado com o grau de sucesso que foi aqui apresentado em praticamente todos os casos, ainda que com antecedentes quase sempre muito distintos, antecedentes polticos, antecedentes econmicos, antecedentes fiscais, que revelavam que o ponto de partida dessas experincias sempre encontrava os pases em nveis diferenciados com relao a esses fatores. No obstante, a nfase que se atribuiu, e qui ao cabo de anos e anos de crise econmica, de taxas de inflao beirando a hiper-inflao em alguns casos, isso teria levado certamente a sociedade, a opinio pblica e os governos a atribuir um valor intrinsecamente bastante alto estabilidade da moeda, que se transformava necessariamente numa fonte de sustentao poltica dessas experincias. Ainda que, no caso chileno, a experincia se tenha iniciado num regime poltico mais fechado, no obstante, a transio democrtica assegurou, como era de se esperar, que essa estabilidade prosseguisse. Em

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alguns casos, o efeito teria sido o oposto. Quer dizer, a estabilidade de preos alcanada num determinado momento d sobrevida poltica a governos, o que assegura, por outro lado, a continuidade necessria nessas polticas, para lhe dar condies de que se tornem mais duradouras. Tambm vimos aqui que dois anos , relativamente, um prazo curto, e h experincias que, em alguns casos, j tm dez anos ou mais. Todavia, dois anos j do um quadro inicial bastante ntido do que pode ser alcanado, medida que o governo tenha insistncia, pertincia em prosseguir nessa meta de estabilizao. Claro que tambm foi mencionado que a estabilidade de preos passa a ser quase que um bem pblico, assim reconhecido, e provavelmente isso no tudo, do ponto de vista das aspiraes de qualquer povo, de qualquer nao. As aspiraes de que isso seja acompanhado de uma retomada do crescimento, de uma melhoria das condies sociais, de reduo das desigualdades, naturalmente aquela que se extravasa, tendo em vista que a questo dos preos fica mais sob controle. Nesse sentido, uma srie de questes que foram aqui levantadas, das preocupaes com a retomada dos investimentos, como assegurar o melhor controle sobre os fluxos internacionais no sentido de que o dinheiro que entra no pas seja um dinheiro mais preocupado com a produo e no, necessariamente, com a especulao, e com as medidas necessrias de correo fiscal, para que o setor pblico tambm possa voltar a desempenhar um papel importante nessa nova fase do desenvolvimento dos pases, passam a ser certamente as preocupaes do momento. Eu creio, por tudo que foi dito aqui, que ns ainda podemos aprender bastante, se aprofundarmos a discusso comparativa desses casos. Eu acho que este seminrio uma primeira oportunidade, que se nos afigurou interessante, para iniciar esse dilogo, e acho ainda que, pelo menos do meu ponto de vista particular, do ponto de vista do
IPEA,

do ponto de vista da

CEPAL,

em nome da qual talvez eu

possa falar, ainda que no tenha tido mandato para isso, que ns teremos grande interesse em dar continuidade a esse tipo de dilogo, buscando sempre confrontar essas experincias, qui com experincias mesmo de pases de outras regies do mundo, buscando, inclusive, quem sabe, como j em um segundo momento, tentar ir mais fundo na discusso de como esses programas de estabilizao, e as estratgias posteriores de associar estabilizao com crescimento, tero que evoluir, inclusive na medida em que toda proposta de integrao econmica, de formao de blocos regionais, a exemplo do
MERCOSUL,

venha a criar novas demandas sobre a tendncia de harmonizao das polticas dos

pases que formam esses blocos.

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POSFCIO
PRONUNCIAMENTO DO EXMO. SR. PRESIDENTE DA REPBLICA FERNANDO HENRIQUE CARDOSO

evo desculpas aos presentes pelo atraso no incio desta cerimnia, mas, hoje, comemoramos dois anos do lanamento do Real e achei de bom alvitre que eu me dirigisse ao pas, no atravs de rede nacional, mas dando entrevistas sucessivas, o que fiz desde as

sete horas da manh e continuarei mais tarde. Queria externar a minha alegria pela realizao deste seminrio, numa data que, para ns, brasileiros, tem um significado todo especial. No cabe ao presidente da Repblica entrar em detalhes de ordem propriamente tcnica e econmica, ainda que eu tivesse sido ministro da Fazenda, num certo perodo, quando ns preparamos o Plano Real. Mas creio que me cabe chamar ateno para o significado mais amplo desse plano de estabilizao e para o modo como foi concebido. Talvez eu no agrade a todos ao dizer que a deciso fundamental que se tomou no governo do presidente Itamar Franco, quando decidimos marchar na direo de um processo de estabilizao da economia, foi a de explicar ao pas todos os passos que iam ser dados. Talvez a diferena mais significativa entre o Plano Real e os outros planos que foram tentados no Brasil inclusive o que foi melhor sucedido antes do Real, que foi o Plano Cruzado tenha sido o fato de que ns explicvamos, passo a passo, o que ia acontecer. E foi muito difcil. A descrena era grande. ramos sempre perguntados sobre qual seria o pacote, o conjunto de medidas de surpresa, porque estvamos j traumatizados pelo que havia ocorrido em governos anteriores e, especificamente, no governo anterior, que congelou a poupana. Havia um clima de muita falta de credibilidade nas decises governamentais. E o bombardeio maior foi justamente este: qual vai ser a surpresa? E eu dizia sempre que no haveria surpresas. Algum dia se escrever, com mais detalhe, a histria de como foi constitudo esse plano de estabilizao e ver-se- que essa deciso no foi uma deciso de um senador que era, eventualmente, ministro da Fazenda, mas foi uma

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deciso que foi pensada tambm pelos que participaram na equipe econmica, na equipe tcnica, porque, no fundo, ns todos chegamos compreenso de que a sociedade estava cansada da inflao. O Brasil tem uma outra peculiaridade: graas a um sistema de indexao generalizada, nunca se teve a sensao propriamente da hiperinflao. Estvamos sempre beira daquilo que os brasileiros amam, mas no gostam que se caia nele, que o abismo. E havia discusses bastante curiosas sobre o que a hiperinflao: se seria ou no hiperinflao uma taxa de 30, 40 por cento ao ms, que, anualizada, dava 4 000, 5 000 por cento. Uma discusso, de resto, praticamente sem sentido, porque, na verdade, para os efeitos prticos da administrao, ns j estvamos num clima que impossibilitava o planejamento, vislumbrar um horizonte e, portanto, a administrao, o que desagregava o conjunto da sociedade. Embora sem ter havido no Brasil, graas indexao, a hiperinflao no sentido clssico, de fuga de capital para uma moeda distinta da moeda nacional, a sensao de ingovernabilidade era muito forte. Os que esto hoje aqui devem estar se recordando de que o tema que vinha junto com a inflao era o da governabilidade. Durante anos, ns discutimos no Parlamento, nos meios acadmicos, a governabilidade. Por qu? Porque se tinha a ntida sensao da perda de controle. E isso era real. No havia mais controle sobre as decises. Na verdade, progressivamente, o controle do pas passou para a boca do cofre. A nica maneira pela qual se podiam ajustar os desequilbrios existentes era postergando pagamentos. Ao postergar pagamentos, evidentemente, o governo se beneficiava com a inflao e, no final, apresentava um resultado equilibrado. Com a indexao, as empresas que podiam manejar mais adequadamente o sistema financeiro tinham um mecanismo de salvaguarda, mas o grosso da populao no tinha. O Brasil tinha percebido que o maior instrumento de concentrao de rendas era a inflao. A deciso poltica ento tomada foi no sentido de enfrentar essa questo, e de um modo que a populao sentisse, pela explicao sistemtica da razo das medidas. Francamente, quando se decidiu fazer a URV, que creio ter sido o engenho mais criativo de todo esse programa, havia uma certa incerteza. Nunca me esqueci das palavras do professor Simonsen, a quem rendo sempre as minhas homenagens, porque tem sido de uma sabedoria e de uma generosidade constantes na anlise dos problemas do governo e do pas. Ele disse que a URV era como um patim no gelo: podia deslizar para um lado e perder completamente o controle, ou poderia ser que ns chegssemos a fazer aquelas piruetas que os bons patinadores fazem, de dar o salto e cair em p. O Brasil caiu em p. Mas, na verdade, no caiu, ficou em p. Estava cado e ficou em p. E a
URV,

que era um mecanismo que parecia complexo, foi assimilado com muita rapidez pela populao.

E devo dizer que isso se deve tambm ao sistema de comunicaes existente neste pas. Alguns dos senhores no so brasileiros. Neste pas h imensa liberdade de imprensa, uma imprensa muito competente. Sua capacidade de comunicao e de traduo das medidas mais

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complexas de forma quase imediata em termos que a populao entenda o que simplesmente extraordinrio foi o que possibilitou haver um dilogo constante na fase de implementao do Plano Real. Nossa obsesso era com a inflao. Recordo que quando tomei posse no Ministrio da Fazenda, repetindo o que ouvia muito do senador Jos Serra no passado, eu disse que ns tnhamos trs problemas: a inflao, a inflao e a inflao. Era preciso domar a inflao. Ainda hoje, me recordei das caricaturas da poca, sobretudo do Chico l no "O Globo", em que ns vamos um drago, e o ministro da Fazenda impotente diante do drago inflacionrio. Parece que conseguimos matar o drago inflacionrio. Bem, estamos matando, segundo o ministro Malan, ainda estamos matando, mas, de qualquer forma, est quase morto. O fato que a deciso de enfrentar a questo da inflao era inelutvel. No havia mais alternativa seno enfrent-la. A, houve uma outra discusso que foi poltica tambm. Naquele momento ns estvamos com o Congresso num processo de auto-expurgo. Havia uma Comisso Parlamentar de Inqurito sobre o Oramento. O presidente Itamar Franco era vice-presidente e havia assumido por causa do impeachment. No dispnhamos de maioria propriamente dita no Congresso. Ento, havia muitas dificuldades do ponto de vista poltico, e o bom senso diria que talvez fosse melhor no combater a inflao com tanta dificuldade poltica. No faltou quem me aconselhasse a baixar um pouquinho, a fazer uma pirueta; dizia-se que o que se esperava era um alvio e no avanar num sentido mais direto, mais radical de enfrentar a raiz dos problemas. Bem, a minha percepo era outra. A minha percepo era de que s se conseguiria vencer a inflao num momento de fraqueza poltica. S num momento de fraqueza poltica o ministro da Fazenda assumia os poderes necessrios para tomar as medidas que so duras na conteno da inflao. Estava debilitado o Congresso; ali, naturalmente, esto sempre enraizados interesses do pas, e o conjunto desses interesses estabelecidos no era favorvel quebra da inflao, nem os interesses burocrticos, porque o governo como dizia o doutor Bacha freqentemente estava casado com a inflao. O oramento estava casado com a inflao. S num momento de fragilidade da Comisso de Oramento e de impossibilidade de as foras polticas se organizarem para frear uma deciso de poltica econmica mais audaciosa que seria possvel enfrentar a inflao. Acho que ns no erramos nas apostas que fizemos. Isso no quer dizer, no obstante, que tudo sejam glrias, que tudo seja tranqilidade. Ns todos sabamos e sabemos que esses processos so longos, implicam uma mudana cultural. uma mudana de mentalidade, porque, com a indexao, muito difcil no pensar qualquer aspecto da economia sem a idia da inflao passada, inflao inercial. E h interesses como j disse ao redor da inflao. Sabamos que haveria fragilidade no sistema financeiro, alertamos sobre essa fragilidade inmeras vezes, sobretudo no setor pblico. Sabamos que era muito difcil haver o acerto oramentrio.

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O Alexis Stepanenko, aqui presente, era ministro na poca e sabe disso; acompanhou os esforos do diretor de Oramento e do professor Bacha para que ns pudssemos reorganizar, em bases precrias, o sistema oramentrio. S conseguimos uma medida e foi suficiente do Congresso, que foi o Fundo Social de Emergncia. O social foi posto ali por acaso, porque se imaginara que era mais fcil ao Congresso ceder se fosse um fundo social. Na verdade, no era nem um fundo; era simplesmente um mecanismo de flexibilizao das verbas pblicas para uma utilizao mais racional, sem as vinculaes que manietavam o Estado. Claro que ns ouvimos crticas de todo tipo, muitas pertinentes. S que as pessoas, muitas vezes, no sabem como o jogo poltico e no sabem que, freqentemente, no se faz o que se deseja nem o que parece mais elegante, mas aquilo que as condies permitem, forando sempre o limite do possvel. Mas ns sabamos que havia dificuldades nessas reas todas. No contvamos com outras dificuldades. No contvamos com a crise do Mxico. No contvamos que haveria a um desestabilizador possvel, vindo de fora. Naquela altura, eu me recordo que, quando estvamos ainda negociando a dvida externa do Brasil, com o hoje ministro Malan, que era negociador da dvida, ns no conseguimos o apoio do Fundo Monetrio Internacional para o nosso plano de estabilizao. O professor Bacha, tambm aqui presente, se recordar de quanta ginstica estatstica tivemos que fazer para demonstrar aos negociadores do Fundo, que no entanto no se convenceram, porque diziam at isso: no Brasil no h condies polticas. Eu achava graa porque os que diziam isso no tinham a menor noo de poltica e nem do contexto brasileiro. Pois bem. No fora a compreenso e a sensibilidade do Sr. Michel Camdessus, que percebeu que, mesmo sem os requisitos tcnicos todos, havia que dar uma vlvula para permitir, quem sabe, uma experincia de estabilizao, ns no teramos conseguido negociar a dvida externa com os bancos, o que era uma condio importantssima para que depois pudssemos avanar no plano de estabilizao. Foi assim, dentro desse quadro de incertezas, que ns avanamos com muitas dificuldades, enormes dificuldades. Hoje isso histria. Pode criticar-se se a taxa de cmbio deslizou mais ou menos, se era necessrio chegar a R$ 0,82, mas hoje isso histria. A verdade que e aqui h alguns que so testemunhas disso , antes de eu assumir o governo, tivemos conversas no sentido de que era preciso, no final do ano de 94, tentar uma reorganizao da taxa de cmbio. E combinamos que isso se daria na ltima semana de dezembro de 94. S que, no dia 20, houve a questo do Mxico. Quem iria mexer em taxa de cmbio depois do que tinha acontecido no Mxico? Isso fez com que, nos primeiros meses de governo, tivssemos profundas discusses para saber o que fazer. E s em fevereiro tomamos uma deciso, que na verdade gerou problemas, que foi a da formao das bandas

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cambiais. Houve problemas de implementao, houve especulao contra o Real. Perdemos cerca de 10 bilhes de dlares em divisas. A economia estava superaquecida no comeo de 95, e isso vinha de antes. Pode-se tambm discutir se a abertura comercial em 94 tinha que ser mais ou menos ampla. E isso tambm histria. J estava feita a abertura. A abertura foi importante para dar uma certa noo de preos relativos. De qualquer maneira, tivemos que tomar decises dificlimas de aumentar a taxa de juros, em abril de 95, para frear o crescimento da economia. Fez-se um mecanismo complexo de depsitos compulsrios, de que s mesmo os economistas de muita imaginao, como o doutor Chico Lopes, so capazes, para amarrar o crdito e o consumo, o que era preciso fazer naquele momento da economia. O governo no teve nenhuma preocupao de fazer seno o que era necessrio. Pode ter errado. Mas no o fez por motivos menores. No se preocupou em saber se isso ia afetar interesse de tal ou qual, se isso teria ou no impacto sobre sua popularidade. Eu digo sempre: a arte da poltica no a arte do possvel; a de tornar possvel o que necessrio. Fizemos o que nos pareceu necessrio naquele momento. Isso teve conseqncias. Conseqncias sobre o ajuste das empresas, que tiveram que dar uma freada muito grande. Isso produziu, no decorrer do tempo, uma srie de desacertos em certos setores, sobretudo conjugando abertura com problemas de taxa de juros, com problemas de apreciao cambial. Alguns setores txtil, calados e outros mais tiveram problemas. Nada se pode fazer em matria de poltica em geral sem contar com o tempo. No d para resolver tudo de uma vez. preciso dar tempo, ir organizando a agenda e no ceder s presses para que a agenda fique mais pesada do que possvel resolver. As conseqncias foram grandes no sistema financeiro brasileiro. Houve um momento, sobretudo depois de outubro de 95, de grandes dificuldades. Pode-se discutir o acerto de uma outra medida ou o desacerto e a recomposio. Fizemos o PROER quem sabe pudssemos t-lo feito antes, devssemos t-lo feito antes , mas, de qualquer maneira, conseguimos evitar que houvesse um encadeamento de crises no sistema financeiro que teria conseqncias, a sim, devastadoras para a recuperao da economia em tempo oportuno. E conseguimos manter a agenda sob relativo controle, no deixando que houvesse um grande congestionamento de problemas para os quais ns no tnhamos soluo. No fcil a um ex-senador da Repblica se opor a uma CPI sobre bancos. Eu me opus, porque isso resultaria em congestionamento da agenda, provocaria uma srie de outras questes que ficariam muito difceis de serem manejadas. Eu acho que, em certos momentos, quem est na posio de presidente da Repblica precisa, desde que tenha convico, tomar decises que, por mais difceis que sejam, no podem ser adiadas.

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Isso tudo significa que ns tivemos de frear a taxa de crescimento, o que aumentou a taxa de desemprego; significa, tambm, que, apesar disso, o Brasil foi-se adaptando nova situao. E a nova situao est a. Ns estamos passando por um processo de transformao estrutural do sistema produtivo brasileiro e internacional. Recentemente, o professor Luciano Martins, que tambm est aqui, me recordou um prefcio que eu escrevi para um livro dele, h mais de vinte anos, em que esses temas de globalizao esto postos com toda a tranqilidade, com toda a clareza. S que as pessoas levam vinte anos para tomar conscincia, ou dez anos, quinze anos. E normal que assim seja, para que se generalize, para que um novo desafio seja sentido pela sociedade. A sociedade sentiu o novo desafio do Brasil. As indstrias esto se reorganizando j estavam antes. Eu me recordo de que, quando era ministro do Exterior, em 93, eu dizia que o fato novo no Brasil que o setor privado estava capitalizado e reagindo, ao passo que o setor pblico estava empantanado - se que o termo existe em portugus nas suas dvidas crescentes e na inflao. Pois bem. O setor privado reagiu, est reagindo de novo. Agora cabe ao governo apoiar. O
BNDES

tem tomado algumas medidas nessa direo de apoiar a reestruturao de certos setores do

sistema produtivo brasileiro. Cabe apoiar a exportao. O ministro Kandir tem repetido a importncia dessa questo da exportao. Cabe uma poro de coisas. Sempre cabe. Tem que. No h palavra que um governante oua mais do que o tem que. Pois bem, tem que. Tem que fazer as reformas, e ns encaminhamos as reformas, como todos sabem, na rea econmica. As sociais esto encaminhadas, a reforma da Previdncia est, tambm, "empantanada". Vamos mud-la, vamos continuar lutando. Eu no cedo fcil. Ns vamos continuar mudando e vamos conseguir. Ns vamos insistir, na Cmara, ainda, em alguns aperfeioamentos; no Senado tambm, porque est visvel que preciso modificar o sistema previdencirio. E no por causa desse governo. A demora nas reformas no est pondo em risco o Real, no. Os efeitos da previdncia so de longo prazo, no so imediatos. Mas ns vamos fazer a reforma. Ns vamos continuar tambm a reforma administrativa. Agora, h uma nova tnica, que eu ouvi esta manh, entre os que me entrevistaram: a de que o governo teria decidido tomar medidas infra-constitucionais ao invs das reformas; e at j vi que haveria um FHC-II, j esto propondo o III. Est bem, quanto mais para frente melhor. Mas o fato outro: que temos que fazer ao mesmo tempo as coisas. Ns temos que continuar com as reformas e, ao mesmo tempo, ir tomando as medidas possveis de alcance legal e administrativo. Ns estamos nos preparando para essa nova etapa de crescimento da economia, mantendo, naturalmente, o controle da inflao. H problemas a? H problemas. H problemas do dficit pblico? H. A situao fiscal saudvel? No . No ano passado, como os senhores sabem, ns chegamos a 5% do PIB, em termos de dficit. Graas, basicamente, ao endividamento crescente dos estados e municpios mais dos estados e a um certo descontrole do setor pblico. S que eu ouo, com

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muita freqncia, que preciso o governo controlar os seus gastos aqui o ministro Malson sabe como isso. Ele me dizia, e eu no acreditava, quando eu era senador e ele ministro: muitos dos gastos no so compressveis. O governo no tem nada a fazer, a no ser mudando a Constituio, e muito pouco, melhor diria, h a fazer para comprimir gasto salarial; nada a fazer para comprimir gasto da previdncia; nada a fazer para comprimir as transferncias constitucionais. Tem a fazer na taxa de juros e fez: ela caiu de 4,25% para 1,95%. Ento, quando cobram ao do governo para a compresso de gastos pblicos, preciso ter presente essa realidade. Mas comprimir o qu? O gasto disponvel da Unio, efetivo, da ordem o doutor Murilo Portugal est a e me corrigir de 1 bilho e 200 milhes de reais por ms, cerca de 14 bilhes por ano, de um oramento de 160 bilhes. Dos 160, quase tudo so gastos automticos. Sobram 14. A rea de ao do governo para diminuir o gasto recai sobre esses 14 bilhes, chamados OCCs Outros Custeios de Capital. Desses OCCs, 60% so gastos em sade 680 milhes de reais por ms. Hoje, pelo rdio, estou sabendo que h hospitais fechando no Rio Grande do Sul, porque no recebem o aumento de 25%. E ns estamos dando 680 milhes para a sade. No h de onde tirar mais. Ento, o resto do governo vive de 550 milhes de reais por ms. Cortar o qu? Apagar a luz? Ento, preciso ter compreenso. No falta de vontade do governo. Cresceu o endividamento, verdade. Mas ns estamos corrigindo o problema. Por isso, temos que fazer as reformas. O crescimento da folha de pagamento automtico, de 1%, no mnimo, ao ms, por vantagens que so acumuladas. Em certos estados, mais do que isso. Ento, a folha sobe, sem que haja aumento de salrio ou contratao de pessoal. A questo da previdncia similar. Logo, necessrio fazer essas reformas. Isso no quer dizer que, sem elas, o Real v capotar no ano que vem. No vai. Mas a ginstica grande e o custo mais alto. A questo saber se o custo mais alto ou mais baixo. E preciso mostrar ao pas que os que pensam que, ao manter o status quo, esto defendendo o interesse popular constituem, como eu tenho dito sempre, a vanguarda do atraso. E assumem como prprio e como bom o que foi conseqncia de desmandos do passado, feitos por governos que ns sempre combatemos. Agora, assumem como bom tudo que foi acumulado de errado, sedimentado errado. No. preciso reformar, mudar, continuar lutando para a transformao do pas. Sobre a questo fiscal, eu tenho certeza de que o dficit deste ano vai ficar por volta da metade, 2,5 a 3 por cento, em razo das medidas tomadas e dos ajustes que os estados esto fazendo com enorme sacrifcio. Estamos conseguindo reduzir o dficit e pelo fato de ns, pela primeira vez na histria, no termos dado aumento de salrio para o funcionalismo e duro fazer isso , pelo fato de termos dado um aumento moderado nas penses e benefcios previdencirios e tambm porque cortamos mais da metade da taxa de juros. Esse dficit no assusta ningum, se for bem controlado. Basta comparar nossa situao com a de outros pases e poderemos verificar que no

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estamos em nenhuma situao de beira de abismo, como disse h pouco. No essa a situao. A situao de um certo horizonte positivo. Mas ns temos que ter um horizonte de crescimento sustentado. Temos que ter um horizonte de retomada de crescimento de uma maneira contnua, pois, do contrrio, no se vai resolver nem o emprego, nem as contas do setor pblico, porque chegamos a um momento em que ns precisamos aumentar a arrecadao no pela via de aumento de impostos, mas pela reativao da economia. Esse o xis da questo. necessrio reativar a economia sem colocar em xeque o equilbrio das contas, e sem colocar em xeque as contas externas. Todos viram o esforo do governo para controlar, por exemplo, o dficit da balana comercial. Neste ano, neste momento, estamos equilibrados. Temos 27 milhes de reais de supervit no que vai do ano. Eu no gosto de fazer prognsticos, no sei o que vai acontecer, mas a balana comercial est equilibrada e eu espero que se consiga no s mant-la equilibrada, mas melhorar seu desempenho. A verdade que houve um aumento das exportaes de manufaturados. Todos os pessimistas do Brasil so muitos tm perdido sempre as apostas que fazem. Eu j vi o Real ser enterrado vrias vezes. Ele ressurge. uma verdadeira fnix, que est firme a. E o fato que, tambm no que diz respeito s exportaes, elas esto caminhando. Podem caminhar mais depressa? Sim, tudo pode ir mais depressa. Se depender de mim, eu aperto o boto e est feito. S que no depende de mim, nem da equipe econmica. Depende de muitos processos mais complexos. Acho que as questes fundamentais esto equacionadas, e, como disse, ns temos o controle da agenda, que o fundamental. No perdemos o controle da agenda econmica. No que tenhamos feito ouvidos moucos, de mercador, para os gritos justos muitos deles do setor produtivo. que no havia condies. No que no soubssemos das dificuldades do setor agrcola, que no havia condies para resolv-las. Equacionamos o setor agrcola neste ano e vamos resolver as dificuldades. Claro que houve um aumento mais do que necessrio do custo dos servios, porque so non-tradeables. mais difcil ajust-los. Mas, pelo que li recentemente, est havendo uma certa convergncia nos ndices de inflao no setor produtivo de bens e no setor de servios. Isso muito importante para ns podermos ter realmente uma condio melhor e um horizonte mais limpo, mais livre de obstculos. Enfim, eu s queria fazer umas poucas reflexes para dizer que, visto do ngulo de quem est com a responsabilidade de governo, as questes esto sob controle, o Plano Real est sendo implementado. Ele era um plano de estabilizao; hoje muito mais do que isso, porque houve um efeito muito positivo na distribuio de renda, no aumento de consumo de massa e tambm, o que fundamental, no nvel de investimento.

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O investimento externo est vindo. Ns imaginamos que ele possa crescer eu nunca falo mais do que sete bilhes este ano. Alguns j esto falando em mais do que isso. Vamos ver para crer. Mas, de qualquer maneira, est havendo, a, um sinal muito positivo nessa direo. O processo de privatizao tambm avana. O pas sente que existe rumo. Eu tenho repetido que eu no sou homem de mercado, nem sou vendedor, nem tenho que agradar a quem queira comprar depressa. Meu objetivo no esse. O meu objetivo mudar o Brasil para que ele tenha condies de um crescimento sustentado. No est havendo nenhuma mancha de corrupo no processo de privatizao brasileiro, o que muito importante. Mas preciso perceber que ns passamos da fase mais fcil, que foi rpida, que era da privatizao de empresas produtivas que estavam nas mos do Estado, para outra fase, que da concesso de servios pblicos e de privatizao de servios pblicos. Isso requer uma modificao na estrutura do Estado, que vem acontecendo. Ns temos que criar rgos regulamentadores, que no sejam empresas nem invistam diretamente, mas que tenham a condio de definir tarifas, de fiscalizar o desempenho dos servios e de garantir a utilidade pblica dos servios. Esse trabalho mais complicado do que simplesmente vender num leilo as aes de tal ou qual companhia. E devo dizer que vejo com satisfao que h progressos num setor, por exemplo, como o ferrovirio, no qual antes no se apostava. E, at o fim do ano, praticamente toda a rede ferroviria nacional estar sendo operada pelo setor privado e, em alguns casos, no simplesmente com um grupo de usurios de transporte, mas tambm com operadores de nvel internacional ingressando nos servios de ferrovia. Quanto aos portos, tambm se dizia que era impossvel mudar alguma coisa, que a Lei dos Portos no seria implementada; pois agora ela est sendo implementada. Fizemos as negociaes necessrias e lanamos uma lista de muitos portos a serem privatizados. A reorganizao da infra-estrutura est sendo feita, tambm, atravs de concesses. A Via Dutra, a estrada que liga o Rio a So Paulo, hoje est sendo controlada pelo setor privado, assim como a Rio Juiz de Fora, a Rio Terespolis, a ponte RioNiteri. Ns estamos dando grande ateno infra-estrutura. Acabei de estar em Santa Catarina para assinar um contrato com o BID, que tem tambm o apoio do Eximbank do Japo, de mais de um bilho de reais ou de dlares, para a duplicao da BR-101, que passa por Santa Catarina. Na verdade, um eixo que vem de Belo Horizonte, com a Ferno Dias, que est sendo duplicada, com a Dutra, que est sob concesso, da BR-116, em So Paulo, que est sendo duplicada, da BR-101, em Santa Catarina, que est sendo duplicada. E iniciamos o projeto de viabilidade de Santa Catarina at Osrio, no Rio Grande do Sul, que um eixo virio importante. Estamos dando uma ateno toda especial, como j disse, reorganizao da rede ferroviria. Estamos, tambm, utilizando com mais afinco as hidrovias. Dentro de poucos meses, ainda este ano, a hidrovia que ligar Porto Velho, em Rondnia, at Itacoatiara, no Amazonas, estar terminada. Ou seja, o balizamento do Rio Madeira est praticamente pronto; desemboca no Rio Amazonas, onde est o porto de Itacoatiara, em que o governo do estado, com a iniciativa privada, est fazendo

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um terminal graneleiro. A produo de Rondnia e do norte de Mato Grosso vai poder escoar com um preo de frete extremamente mais vantajoso, porque em Itacoatiara entram navios de 100 a 200 mil toneladas, ou seja, o custo Brasil est sendo reduzido. No fcil reorganizar a infra-estrutura de um pas em que h anos no havia investimentos no setor. Leva tempo, mas est sendo feito. A reforma tributria difcil, mas tambm ser feita, assim como desonerar as exportaes. Pode demorar mais um ms, mais dois meses, menos trs meses, no importa. Ser feita, est-se fazendo, est-se atuando. Ento, ns estamos, realmente, preparando as condies de infra-estrutura e as condies institucionais no caso da concesso de servios pblicos. Assim que o Senado aprovar, e aprovar nesse ms de julho, a questo da telefonia celular, veremos a imensa quantidade de recursos que vai entrar nesta rea. No prximo ano, ns vamos enfrentar a questo da telefonia bsica, da privatizao da telefonia bsica. H uma enorme quantidade de problemas tcnicos, tais como a conexo das linhas, como a questo dos satlites. Tudo isso complexo. No uma questo para a qual falte vontade poltica. Essa questo de vontade poltica ilusria, de quem no sabe como se muda uma sociedade. A sociedade no se muda pela vontade poltica de um homem ou de um governo; se muda pela conscincia crescente de convergncia de pessoas, de setores, de grupos, que o que est ocorrendo no Brasil. Eu tenho, portanto, muitas razes de otimismo. No sou panglossiano. H problemas. Mas problemas existem sempre, e para serem enfrentados. E mal se resolve um, vm outros. A questo verdadeira outra. Se a natureza dos problemas est mudando, est mudando no sentido de melhorar progressivamente as condies, no s da economia, mas da populao, de vida da populao. Desculpem-me o tom. que eu falei no rdio e na televiso a manh toda e tive que fazer muita propaganda. Mas desculpem o tom pouco acadmico e talvez at pouco presidencial, mas para transmitir de forma espontnea, direta, como vejo os problemas que existem, as dificuldades que existem, mas tambm as condies para super-las. Agora, ns precisamos das luzes dos senhores, sobretudo daqueles que tm conhecimento direto em processos semelhantes noutros pases, e dos muitos presentes que no esto diretamente dentro do governo e portanto esto melhor do que ns, porque podem criticar com mais tranqilidade e, talvez, possam ver melhor. E eu os convido a vir para o governo para sofrer um pouquinho, tambm. O importante que se estabelea um dilogo que, tenho certeza, ser muito aberto, muito franco, porque, sem olhar as coisas de frente, no se consegue mudar o pas. Foi porque houve um grupo de pessoas, no Brasil, capazes de ver de frente os problemas e, como se diz em linguagem mais vulgar, de pegar o touro pelo chifre, que ns conseguimos avanar.

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Espero que o touro j esteja com o chifre limado e que ns no vejamos chifre em cabea de cavalo. Vamos ver os chifres limados que temos, para enfrentar os problemas j equacionados ou em fase de equacionamento. E no inventemos problemas que no existem. Bastam os muitos que temos. Muito obrigado.

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PALESTRA PROFERIDA NO SEMINRIO IPEA-CEPAL PELO EXMO. Sr. ANTONIO KANDIR, MINISTRO DE ESTADO DO PLANEJAMENTO E ORAMENTO

, pelo menos, quatro razes que indicam a especificidade do processo de estabilizao no Brasil. Quando as levamos na devida conta, chegamos concluso de que realmente existe muito a comemorar neste aniversrio de dois anos do Plano Real.

A primeira especificidade deriva do fato de o pas ter desenvolvido uma forma particularmente sofisticada e at certo ponto funcional de adaptao ao regime de inflao alta. Por conta dessa adaptao perversa, o Brasil jamais experimentou o descontrole tpico de um processo de hiperinflao, como Peru, Bolvia e Argentina. Para a implementao de um programa de estabilidade, os efeitos da longa e perversa adaptao ao regime de inflao alta so de duas ordens. De um lado, a existncia de uma constelao relativamente ampla de interesses que se beneficiavam da inflao, includos setores cuja sobrevivncia dependia decisivamente do mecanismo inflacionrio. A essa constelao de interesses, que podem ou no exprimir-se na forma de oposio aberta s reformas necessrias consolidao da estabilidade, correspondem ineficincias de grande monta em todo o sistema econmico. De outro lado, em tese ao menos, um grau menor de tolerncia aos custos associados s reformas necessrias consolidao da estabilidade. A segunda especificidade do processo de estabilizao no Brasil refere-se sua posio geogrfica ou, mais restritamente, sua posio no contexto da geopoltica internacional. Embora com papel importante no contexto latino-americano, o Brasil no desfrutava de posio estratgica equivalente, por exemplo, do Mxico e de Israel, pases cujos processos de estabilizao foram beneficiados, em especial no tocante s contas externas, por ocuparem, ambos, lugares estratgicos na geopoltica internacional, notadamente da perspectiva norte-americana. A terceira especificidade do processo de estabilizao relaciona-se com as caractersticas de seu sistema poltico, marcado pela

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fragmentao e pouca coeso interna dos partidos, e por um arranjo federativo particularmente complexo. Essas caractersticas diminuem o grau de autonomia do Executivo federal na conduo do processo poltico e colocam dificuldades maiores de coordenao que em pases de sistema partidrio mais slido e arranjos federativos menos complexos. Nessa perspectiva, o Brasil contrasta com todos os demais pases que empreenderam programas de estabilizao ao longo das ltimas dcadas sob regime democrtico, para no falar dos pases que o fizeram sob regime autoritrio, como o Chile, ou semi-democrtico, como o Mxico. A quarta especificidade do processo de estabilizao est no fato de a consolidao da estabilidade no Brasil defrontar-se, em grau infinitamente maior que nos demais casos de estabilizao, com impedimentos de ordem constitucional construo de um regime fiscal estruturalmente equilibrado. Frente a essas quatro especificidades, salta aos olhos a boa perfomance do processo de estabilizao no Brasil, ao longo desses dois anos. H, portanto, bons motivos para comemorar este aniversrio de dois anos do Real. Essa comemorao no pode, porm, ser inconseqente. Todos sabemos que existem muitos problemas pela frente, como o prprio presidente apontou h pouco. hora, pois, de olhar estrategicamente o futuro e definir como vamos enfrentar esses problemas. No contexto das especificidades (dificuldades) apontadas, a estabilizao cobrou um custo pondervel, que foi at aqui adequadamente administrado. A questo definir o que vamos fazer, de agora em diante, para reduzir o peso desse passivo acumulado. Para tanto, creio ser oportuno fazer uma espcie de balano, por assim dizer, patrimonial do programa de estabilizao at o presente momento. Nesses dois anos, acumulamos ativos novos da maior importncia, mas tambm acumulamos passivos. Quanto aos ativos, comeo destacando a recuperao da possibilidade de o setor pblico e os agentes privados orientarem-se por objetivos de longo prazo, entre eles o enfrentamento dos problemas estruturais do quadro fiscal e da competitividade. Em segundo lugar, a reduo drstica e permanente da inflao fez vir tona a dimenso efetiva do investimentos. Em terceiro lugar, a estabilidade permitiu que se recuperasse, em parte ao menos, a eficcia das polticas de governo, desde as polticas que dependem apenas do Executivo, como a poltica monetria, por exemplo, at as polticas que dependem diretamente do apoio do Congresso. Nesse ltimo caso, a estabilidade econmica, pelo apoio social que produz, reduziu a necessidade de acomodar interesses para obter apoio no Legislativo e permitiu que se estabelecesse uma relao positiva entre governabilidade e reformas. mercado consumidor brasileiro, fenmeno que, junto com a recuperao da previsibilidade, est na base da retomada dos

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Em quarto lugar, destacaria os efeitos da estabilidade sobre o processo da melhoria da qualidade empresarial. A mudana de qualidade j vinha ocorrendo desde o incio dos anos 90, mas se acelerou nesses dois ltimos anos de maneira extraordinria. Em quinto lugar, diria que a estabilidade reforou a sustentao poltica e social s mudanas estruturais na economia brasileira. A privatizao um exemplo disso. H pouco, com a incluso da Vale do Rio Doce no PND e a privatizao da Light, que d incio s privatizaes na rea de infraestrutura econmica, o programa ultrapassou um limiar crtico. Por fim, h a mudana qualitativa importante quanto imagem do Brasil no exterior, que reflexo de todas essas mudanas positivas e tende a refor-las. Mas h tambm, como j disse, os passivos acumulados. Note-se desde logo que a acumulao desses passivos tem muito a ver com a dificuldade de adaptao de alguns setores a uma economia estabilizada. Setores que tinham uma situao confortvel sob inflao alta e que, de uma hora para outra, perderam o conforto. Entre eles, destacam-se o setor financeiro e o setor pblico, que foram os grandes perdedores at aqui. A populao ganhou, mas o setor pblico e o setor financeiro perderam. Com a economia estabilizada, tornou-se mais difcil manejar os passivos e desajustes acumulados por esses setores ao longo dos anos anteriores. Quando, a partir de meados de 1995, a economia comeou a crescer mais lentamente, por razes que todos aqui conhecem, vrios desses passivos tornaram-se virtualmente imanejveis no setor pblico no-federal, principalmente nos estados, e no setor financeiro. O setor pblico federal foi ento obrigado, para evitar o colapso da estabilizao, a assumir o nus necessrio a que esses passivos voltassem a ser minimamente manejveis. O os mecanismos de apoio condicionado aos estados fazem parte desse contexto. Resultou da, em grande parte, um aumento importante da dvida pblica, que passou, entre julho de 1995 e junho de 1996, de algo em torno de R$ 60 bilhes para mais de R$ 140 bilhes. H muita gente que erradamente acredita que esse aumento de R$ 80 bilhes na dvida mobiliria federal seja conseqncia de um brutal desajuste nas contas no-financeiras do governo federal. Mas, quando analisamos detidamente o problema, vemos que a histria diferente. Em primeiro lugar, fizemos um seguro contra eventuais instabilidades no front externo. O que significou isso, concretamente? Um aumento importante das reservas. Dos R$ 80 bilhes de aumento da dvida pblica, o setor externo responde por R$ 24 bilhes. Vale dizer, o aumento das reservas foi um movimento necessrio, mas teve seu custo. Isso inegvel. Em segundo lugar, houve a necessidade de aumentar a assistncia de liquidez ao sistema financeiro. E, em terceiro lugar, houve necessidade de aliviar o peso do endividamento dos estados. Tudo isso somado elevao das taxas de juros, provocada pela incerteza externa deflagrada pela crise mexicana. Esses foram os fatores fundamentais da elevao da dvida pblica. Dos R$ 82 bilhes, somente R$ 6,3 bilhes devem-se a desajustes nas contas do Tesouro. A questo saber como administrar daqui em diante esses passivos, que tivemos de acumular para garantir a estabilidade em momentos difceis.
PROER

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O processo de privatizao, por si s, pode dar conta desse problema? Evidente que o processo de privatizao precisa ser acelerado. Ns estamos fazendo tudo que necessrio para isso, no s pela questo fiscal, mas tambm para reduzir o custo Brasil. Mas no tenhamos iluses. No ser possvel, em curto prazo, fazer um ajustamento patrimonial que d conta do problema dos passivos acumulados. Imaginar que ns possamos resolver o problema apenas com uma estratgia de cortes nos gastos primrios do governo desconhecer duas coisas. Primeiro, que somente 8% do aumento da dvida mobiliria federal teve a ver com as contas do Tesouro. Segundo, que existem restries constitucionais muito fortes a cortes substanciais nas despesas do Tesouro. Claro que ns vamos buscar ganhos aqui e acol, melhorando o controle sobre o gasto, em variados setores e aspectos. Mas no desse modo que vamos fazer o ajuste necessrio para lidar com os passivos acumulados. Por outro lado, imaginar que possamos aumentar a carga tributria desconhecer o fato

elementar de que no somos mais uma economia fechada. Num contexto de globalizao, aumentar a carga tributria equivaleria a afugentar os investimentos produtivos de que necessitamos. No h, pois, como lidar com o problema dos passivos acumulados, no setor pblico e no setor privado, a no ser no mbito de uma dinmica de crescimento. Por essa razo, parece-me que nossa tarefa mais urgente estabelecer as condies para que a economia volte a crescer mais expressivamente, sem desorganizar a estabilidade. Ns temos de definir uma estratgia que permita o crescimento no fio da navalha. O que quero dizer com isso? Quero dizer que no podemos crescer muito no curto prazo, a menos que ocorra uma mudana no regime fiscal em tempo mais breve do que parece politicamente possvel. Temos um regime cambial que vamos manter por um longo tempo. Dado o regime fiscal, nossa capacidade de crescer est condicionada, em ltima instncia, por nossa capacidade de exportar. Esse o limite superior do ponto de vista do crescimento, no curto prazo. Importa, porm, frisar tambm que ns temos de respeitar um limite inferior de crescimento. Isso eu queria enfatizar muito fortemente. Ns no vamos conseguir manejar adequadamente os passivos acumulados sem um crescimento econmico mais expressivo. Ao contrrio, podemos agravar o problema. Ns temos de evitar o efeito Minsk, isto , ns temos de evitar que o sistema financeiro, por uma incerteza aguda quanto capacidade de pagamento futura dos agentes, paralise inteiramente as operaes de crdito, o que lanaria a economia numa espiral recessiva. Para evitar esse riscolimite, preciso construir um horizonte de crescimento, e esta a nossa misso; ou seja, criar condies para que, respeitado o regime cambial, haja crescimento econmico e, portanto, condies objetivas para resolver a questo dos passivos pblicos e privados. Nessa direo, nossa prioridade mxima criar condies para a expanso das exportaes, dado o regime cambial. Para tanto, so trs as aes fundamentais: a) melhorar as condies de crdito ao setor exportador o BNDES est trabalhando para isso; b) melhorar as condies de infra-estrutura o instrumento fundamental so as privatizaes;

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c) desonerar as exportaes a esse respeito o mais importante, de imediato, aprovar a lei complementar do ICMS no Congresso. A segunda de nossas prioridades o aumento da poupana interna. bvio que a reforma da previdncia a iniciativa mais importante em relao a esse objetivo. Temos expectativa de poder avanar nessa matria, nas negociaes com o Senado. Agora, o empenho em aprovar uma reforma da previdncia que alavanque a poupana interna no nos impede de tomar medidas pontuais na mesma direo. Cito o exemplo do projeto do fundo de poupana individual, elaborado pela equipe do dr. Jos Roberto Mendona de Barros, secretrio de Poltica Econmica. Ns vamos nos empenhar para aprov-lo. J o colocamos na pauta do Congresso para julho e vamos trabalhar a seu favor. A propsito, vale frisar esse ponto a respeito de iniciativas que dependem de aprovao por maioria qualificada no Congresso, as emendas constitucionais, e as iniciativas que dependem s do Executivo ou no exigem seno maioria simples no Legislativo. A idia fazer um trabalho simultneo: tomar as medidas necessrias que esto ao nosso alcance mais direto, sem deixar de exercer a presso legtima para que o Congresso aprove as reformas constitucionais. A terceira prioridade selecionar projetos de investimento com participao do setor pblico que sejam realmente estratgicos para o desenvolvimento. Projetos que nos permitam constituir corredores de transporte multimodais, diversificar e fortalecer a matriz energtica brasileira, aprimorar a infraestrutura de telecomunicaes, etc. Por ltimo, h uma srie de iniciativas que ns estamos procurando organizar para enfrentar o problema do desemprego, que um problema mundial. As pessoas, com razo, esto cada vez mais inseguras quanto sua renda futura, em face da mudana drstica do padro tecnolgico. Esse processo j atingiu parte importante da mo-de-obra na manufatura e vai acabar por atingi-la tambm no setor de servios, que comea a modernizar-se mais intensamente. Nesse quadro, o fortalecimento da microempresa uma prioridade. Hoje, mais do que nunca, preciso ter uma poltica de gerao de empreendedores. A importncia dessa poltica vai alm do aspecto social, j em si muito importante. H tambm uma questo relativa competitividade. Para serem competitivas, as empresas lderes precisam adotar padres de produo flexveis; para adotar padres de produo flexveis, as empresas lderes dependem de parcerias com pequenas empresas de alta qualidade. Enfim, permitam-me apenas retomar brevemente, de modo sucinto, os passos desta minha exposio. Comecei registrando que, frente s peculiaridades do Brasil, existem razes de sobra para comemorar os resultados alcanados nesse dois anos de estabilizao. H, no entanto, o problema dos passivos acumulados ao longo dessa trajetria. A questo , portanto, definir qual a estratgia para lidar da melhor maneira possvel com esses passivos, impedindo que se agravem. Do meu ponto de

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vista, fora de um ambiente de crescimento econmico, o manejo desses passivos tende a tornar-se ainda mais difcil, colocando o risco-limite de uma paralisia dos mecanismos de crdito. Trata-se, portanto, de estabelecer as condies para um crescimento no fio da navalha, que nos permita avanar no equacionamento dos passivos acumulados, sem colocar em perigo as contas externas. Para tanto, so necessrias as medidas que estamos tomando com vistas a expandir as exportaes, aumentar a poupana interna, reduzir o custo Brasil e diminuir a insegurana das pessoas quanto sua renda futura. Este, a meu ver, deve ser o nosso plano de vo.

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GRFICO 1 Taxas de Juros, Nominal e Real (CETES a 28 dias), 19801995


Nominal Real, com acumulao mensal

Fonte: Economia Aplicada, A.C., com base em informao do Banco do Mxico.

GRFICO 2

Salrios Reais 19801995

Indices base 1980, (mdia) = 100, deflacionados pelo INPC. Fonte: Economia Aplicada, A. C., com base em informao do Banco do Mxico e INEGI.

GRFICO 3 Valor Real do Peso em Relao ao Dlar Norte-Americano (19801995)

ndices base 1980 (mdia) = 100. Estimado a partir do INPC. Fonte: Economia Aplicada, A.C, com base em informao do Banco do Mxico.

GRFICO 5 Dficit em Conta Corrente e Crescimento Econmico

Fonte: INEGI, Estatsticas Histricas do Mxico; Banco do Mxico, Indicadores Econmicos.