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1

Apresentao

O Programa de Certificao de Profissionais do Instituto Educacional BM&FBOVESPA foi lanado em janeiro
de 2005 e constitui um dos requisitos bsicos do Programa de Qualificao Operacional (PQO).
A partir de dezembro de 2009, o Instituto Educacional expandiu o programa oferecendo certificao para as
reas de atuao dos profissionais. Esse novo formato estabelece um processo de atualizao contnua no
exerccio das atividades baseado em conhecimentos tcnico e normativo reconhecidos pelo mercado
financeiro. Com essa inovao, a Bolsa oferece aos participantes do mercado um programa de
desenvolvimento profissional que lhes permita construir carreira na indstria de intermediao.
A primeira verso do material de estudo para a prova de Certificao de Profissionais do Instituto
Educacional BM&FBOVESPA foi disponibilizada em seu site em maio de 2011. Todas as questes da prova
possuem a resposta correta discutida neste material.
Em janeiro de 2012, o Instituto Educacional BM&FBOVESPA disponibilizou a segunda verso deste material
de estudo que ser referncia para as provas realizadas aps 31 de maro de 2012. No rodap do material,
voc encontra a informao da ltima data de atualizao.
Neste trabalho, alm da realizao de ajustes ortogrficos e padronizao de valores e expresses, foram
considerados os ofcios circulares e comunicados externos divulgados pela BM&FBOVESPA e instrues
normativas, regulamentos, comunicados e decretos emitidos por instituies reguladoras do mercado. A
segunda verso do material de estudo datada em 31 de janeiro de 2012. No foi alterada a estrutura
bsica de captulos e nestes foram mantidas as divises de itens.
No site do Instituto Educacional BM&FBOVESPA, junto ao material de estudo, tambm divulgado um
quadro descritivo com as principais alteraes nos respectivo captulos, como forma de orientar melhor a
diferenciao entre as verses do material de estudo.
O objetivo deste material disponibilizar todo o contedo das provas de certificao de todas as reas. A
verso 2 possui 596 pginas, sendo 15 captulos divididos em 14 macrotemas (Mercados Derivativos A e B),
conforme apresentado no quadro a seguir.
Cada captulo est dividido em itens que representam os principais temas de estudo. Na segunda pgina de
cada captulo, voc encontra o quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO
BM&FBOVESPA. Esse quadro relaciona cada prova da certificao aos itens de cada captulo. Voc deve
identificar a prova que ir fazer e estudar os tpicos sugeridos em cada um.

Bons estudos e boa prova!!!




2
Captulo Pgina
Captulo 1 Matemtica Financeira 50
Captulo 2 Introduo Economia e aos Indicadores Financeiros 22
Captulo 3 Aspectos Institucionais 30
Captulo 4 Mercado e Ttulos de Renda Fixa no Brasil 18
Captulo 5 Mercado de Capitais 58
Captulo 6 Parte A Mercados Derivativos 55
Captulo 6 Parte B Mercados Derivativos 46
Captulo 7 Fundos de Investimentos 15
Captulo 8 Introduo e Gesto de Risco 47
Captulo 9 Aspectos sobre Tributao no Mercado Financeiro 34
Captulo 10 Regulamento de Operaes Segmento Bovespa 61
Captulo 11 Estrutura e Processo de Liquidao na CBLC 79
Captulo 12 Regulamento de Operaes Segmento BM&F 33
Captulo 13 Estrutura e Processo de Liquidao na Cmara de Derivativos 19
Captulo 14 Cadastro, Segmentos BM&F e Bovespa 29
Nmero total de Pginas 596




Captulo 1 Matemtica Financeira

1.1 Apresentao do captulo

A matemtica financeira trata da comparao de valores monetrios ao longo do tempo.
Atravs de seu estudo, podemos analisar e comparar alternativas de investimento e
financiamento, como:

qual o valor de R$100.000,00 daqui a um ano?
como comparar valores no tempo (R$523.000,00 hoje contra R$532.400,00 daqui a
um ms ou com R$597.600,00 daqui a um ano)?
quais as alternativas para tomar dinheiro emprestado, considerando os custos
embutidos que voc dever arcar para saldar as suas dvidas futuras?

O objetivo deste captulo apresentar os conceitos bsicos necessrios para o bom
entendimento das principais frmulas da matemtica financeira, seus elementos e seus
respectivos clculos. Ao final, voc ter visto:

a definio de juro e de taxas de juro;
os regimes de capitalizao;
a diferena das taxas de juro nominais, efetivas e reais;
uma viso geral da anlise dos diferentes fluxos de caixa, do valor presente lquido
(VPL) e da taxa interna de retorno (TIR).

Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de
certificao do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude
os tpicos sugeridos.

Bons estudos!!!




Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA




Tipos de provas
Item 1.2
Pg. 1
Item 1.3
Pg. 4
Item 1.4
Pg. 26
Item 1.5
Pg. 28
Item 1.6
Pg. 37
Item 1.7
Pg. 39
Operaes
BM&FBOVESPA

Operaes
segmento Bovespa

Operaes
segmento BM&F

Comercial
Compliance

Risco
Back Office
BM&FBOVESPA

Back Office
segmento Bovespa

Back Office
segmento BM&F



ltima atualizao: 31/01/12
Copyright Associao BM&F Direitos de edio reservados por Associao BM&F.
A violao dos direitos autorais crime estabelecido na Lei 9.610/98 e punido pelo artigo 184 do Cdigo Penal.

1 MATEMTICA FINANCEIRA
1.2 Juro e taxas de juro

O juro representa o custo do dinheiro tomado emprestado ou, analogamente, a remunerao
pelo sacrifcio de adiar uma deciso de gasto/consumo e aplicar o capital (C
0
) por certo
nmero de perodos (n).
Definies
Capital: valor aplicado por meio de alguma operao financeira. Tambm conhecido como
principal, valor atual, valor presente ou valor aplicado.
Em geral, o capital costuma ser denotado por C
0
.

Nmero de perodos: tempo, prazo ou perodo em determinada unidade de tempo (dias,
meses, anos etc.) em que o capital aplicado.
Em geral, o nmero de perodos costuma ser simbolizado por n.

Suponha que voc resolva vender o seu apartamento pelo valor de R$100.000,00 e receba
uma proposta de compra por R$98.000,00 a vista quando da emisso do boleto de compra-
venda ou R$80.000,00 nesse ato e mais R$20.000,00 na escriturao, que ser realizada 30
dias depois. Qual ser o melhor negcio para voc: receber R$98.000,00 hoje ou as duas
parcelas sugeridas pelo comprador? Para resolver a questo precisamos entender o que so
juros.
Qual a diferena entre juro e taxa de juro?

Juro (J): valor expresso em dinheiro (em reais, por exemplo) referente a determinado capital e
para determinado perodo. Pode tambm ser definido como a remunerao do capital, ou
seja, o valor pago pelos devedores aos emprestadores em troca do uso do dinheiro. Ao fazer
uma aplicao financeira, o montante final (Cn) resgatado aps n perodos deve ser igual ao
capital inicial (C
0
) aplicado mais os juros (J) ganhos na operao. Logo, podemos escrever:

Montante final = Capital inicial + J
ou: Cn = C
0
+ J
Portanto: J = Cn - C
0


Taxa de juro (i): a porcentagem aplicada ao capital inicial que resulta no montante de juros
(J). Conceitualmente, a taxa de juro o custo de oportunidade do capital, isto , a taxa
paga/recebida para que um capital seja aplicado e resgatado no futuro e no gasto no
presente. A taxa de juro pode ser calculada da seguinte forma:

|
|
.
|

\
|
= 1
C
C
i
0
n

A taxa de juro sempre expressa em porcentagem; para tal, basta multiplicar o resultado por
100%.


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2 MATEMTICA FINANCEIRA

A partir do clculo da taxa de juro, possvel calcular diretamente o montante de juros.
Observe:
sendo a frmula da taxa de juro dada por:
|
|
.
|

\
|
= 1
C
C
i
0
n

esta frmula pode ser escrita como:
|
|
.
|

\
|
=
|
|
.
|

\
|
=
0
0 n
0
0
0
n
C
C C
i
C
C
C
C
i
sendo o montante de juro calculado como:
0 n
C C J =
substituindo J na frmula da taxa de juros:
|
|
.
|

\
|
=
0
C
J
i
Portanto, pode-se obter o montante de juros por:
0
C i J =

Assimilado este conceito, voc optaria por receber R$98.000,00 a vista ou R$80.000,00 hoje e
mais R$20.000,00 em um ms? Logicamente, a resposta depender da taxa de juro praticada
no mercado. Conforme a taxa vigente, poder ser mais vantajoso receber R$98.000,00 a vista
e aplic-los em uma instituio financeira durante um ms ou receber R$80.000,00 hoje,
aplic-los por um ms e, no final desse perodo, receber mais R$20.000,00 do comprador.
Observe que, para tomar essa deciso, preciso comparar um valor atual com um valor em
uma data futura.

Exemplos de clculos de juros, taxas de juro e do capital
a) Comprei um ttulo por R$98.039,22 que vai pagar R$100.000,00 em um ms. Qual a taxa
mensal da aplicao e o montante de juros recebido?

Soluo: pelos dados do problema:
C
0
= R$98.039,22
Cn = R$100.000,00
n = 1 ms
i = ?
J = ?


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3 MATEMTICA FINANCEIRA
ms ao 0,0199 i
1
98.039,22
100.000,00
i 1
C
C
i
0
n
=
|
.
|

\
|
=
|
|
.
|

\
|
=


Para obter a taxa em porcentagem, basta multiplic-la por 100: 0,0199 x 100% = 1,99% ao ms.
J = 100.000,00 98.039,22 = 1.960,78
Ou, pela frmula direta: 1.960,78 98.039,22 0,0199 J = =

Repare que, ao calcular a taxa de juro, no resultado est especificada a periodicidade da taxa,
o que muito importante. No caso, como a aplicao foi de um ms, a taxa calculada a taxa
mensal, ou ao ms.

b) A taxa de juro igual a 20% ao ano. Qual o valor, hoje (C
0
), de um ttulo cujo valor de
resgate R$50.000,00 e que vence daqui a um ano?

Soluo
O enunciado do problema nos diz que:
C
0
= ?
Cn = R$50.000,00
n = 1 ano
i = 20% ao ano
67 , 666 . 41 C
1
C
50.000,00
0,20 100 1
C
C
i
0
0 0
n
=
|
|
.
|

\
|
=
|
|
.
|

\
|
=


Ou seja, se uma aplicao for feita hoje no valor de R$41.666,67 taxa de 20% ano, aps um
ano ser resgatado R$50.000,00.


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4 MATEMTICA FINANCEIRA
Utilizando a frmula para calcular a taxa de juro,
|
|
.
|

\
|
= 1
C
C
i
0
n
, o valor futuro pode ser
facilmente encontrado:
( ) i 1 C C
0 n
+ =
Pelos dados do exemplo anterior, tem-se:
( ) 00 , 000 . 50 C 0,20 1 67 , 666 . 41 C
n n
= + = x

O montante final (C
0
)

obtido na aplicao financeira tambm conhecido como VALOR
FUTURO (VF).

Exemplo: se eu aplicar R$50.000,00 por um ano taxa de juro de 13% ao ano, qual o valor
futuro do resgate?
( ) 00 , 500 . 56 C 0,13 1 00 , 000 . 50 C
n n
= + =

Neste caso, o montante de juros 00 , 500 . 6 00 , 000 . 50 0,13 J = = , que a diferena entre
o capital aplicado e o valor futuro esperado.

1.3 Regimes de capitalizao

As taxas de juro foram calculadas apenas para um nico perodo, entretanto, para resolver
problemas de clculo de taxas de juro em dois ou mais perodos necessrio trabalhar com a
noo de regime de capitalizao.

Definies
Regime de capitalizao: a forma como a taxa de juro incide sobre o capital inicial em vrios
perodos de tempo.

possvel destacar os seguintes regimes de capitalizao:

Regime de Capitalizao Simples: os juros de cada perodo so sempre calculados em
relao ao capital inicial (C
0
);
Regime de Capitalizao Composta: os juros de cada perodo so calculados com base
no capital inicial (C
0
), acrescido dos juros relativos aos perodos anteriores.



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5 MATEMTICA FINANCEIRA
A taxa de juro do Regime de Capitalizao Simples conhecida como taxa de juro simples. J
no Regime de Capitalizao Composta, definida como taxa de juros compostos.

Algumas caractersticas so iguais nos dois regimes de capitalizao:

os juros so pagos ou recebidos ao final de cada perodo de capitalizao;
o capital, aplicado ou emprestado, capitalizado a cada perodo de tempo;
os perodos de tempo so discretos, isto , so pontuais; por exemplo: dias, meses e
anos.

A seguir, sero detalhados os regimes de capitalizao.

REGIME DE CAPITALIZAO SIMPLES OU JUROS SIMPLES

No regime de capitalizao simples, como dito anteriormente, as taxas de juro (i)
denominadas de juro simples recaem sempre sobre o capital inicial (C
0
). Dessa forma, ao
resgatar a aplicao corrigida por juros simples, o montante final (C
n
) ou valor futuro (VF)
ser o capital inicial depositado acrescido do montante de juros ganhos nos n perodos em que
o capital ficou aplicado.
Para entender o funcionamento do regime de capitalizao simples, suponha que voc aplicou
R$10.000,00, taxa de juro simples de 2% ao ms (a.m.), por quatro meses, corrigindo o
capital sempre no fim de cada ms. Qual o montante final da aplicao? Vamos acompanhar
esta operao passo a passo:

Perodo Capitalizao Frmula
Data 0
(dia da
operao)
C
0
= R$10.0000
i = 2% a.m. = 0,02 a.m.
n = 4 meses
No h correo do capital inicial, que
ocorrer somente a partir do primeiro
ms da aplicao.
Ms 1
1
C = valor futuro (VF) ao final do ms 1
( ) i 1 1 C C
C i C C
0 1
0 0 1
+ =
+ =



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6 MATEMTICA FINANCEIRA
( )
( ) 200 . 10 02 , 1 000 . 10 C
02 , 0 1 1 000 . 10 C
000 . 10 0,02 000 . 10 C
1
1
1
= =
+ =
+ =

Ms 2
2
C = valor futuro (VF) ao final do ms 2
( ) | | ( )
( ) | |
| |
| |
| | 400 . 10 04 , 1 000 . 10 C
04 , 0 1 000 . 10 C
02 , 0 2 1 000 . 10 C
02 , 0 0,02 1 10.000 C
10.000 02 , 0 10.000 02 , 0 10.000 C
2
2
2
2
2
= =
+ =
+ =
+ + =
+ + =

( ) | | ( )
( ) | |
| | i
i i
i i
+ =
+ + =
+ + =
2 1 C C
1 C C
C C C C
0 2
0 2
0 0 0 2

Ms 3
3
C = valor futuro (VF) ao final do ms 3
( ) | | ( )
( ) | |
| |
| |
| | 600 . 10 06 , 1 000 . 10 C
06 , 0 1 000 . 10 C
02 , 0 3 1 10.000 C
02 , 0 02 , 0 2 1 10.000 C
000 . 10 02 , 0 02 , 0 2 1 10.000 C
3
3
3
3
3
= =
+ =
+ =
+ + =
+ + =

( ) | | ( )
( ) | |
| | i 3 1 C C
i i 2 1 C C
C i i 2 1 C C
0 3
0 3
0 0 3
+ =
+ + =
+ + + =

Ms 4
4
C = valor futuro (VF) ao final do ms 4
( ) | | ( )
( ) | |
| |
| |
| | 800 . 10 08 , 1 000 . 10 C
08 , 0 1 000 . 10 C
02 , 0 4 1 10.000 C
02 , 0 02 , 0 3 1 10.000 C
000 . 10 02 , 0 02 , 0 3 1 10.000 C
4
4
4
4
4
= =
+ =
+ =
+ + =
+ + =

( ) | | ( )
( ) | |
| | i 4 1 C C
i i 3 1 C C
C i i 3 1 C C
0 4
0 4
0 0 4
+ =
+ + =
+ + + =


Note que, a cada ms, as taxas de juro recaem sempre sobre o capital inicial (i x C
0
) em
parcelas que so somadas ao valor futuro do ms anterior, at chegar ao valor final de resgate
(C
4
). Assim, a cada ms, o valor do montante de juros novos sempre o mesmo (neste
exemplo, igual a R$200,00).




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7 MATEMTICA FINANCEIRA
Assim podemos definir a expresso matemtica de Capitalizao Simples para um nmero n de
perodos como:

( ) n i 1 C C
0 n
+ =

onde:
C
0
= valor presente (capital inicial)
C
n
= valor futuro aps n perodos
n = nmero de perodos
i = taxa de juro

Importante
O prazo da operao (nmero de perodos n) e a taxa de juro (i) devem ser expressos na
mesma unidade de tempo. Caso, por exemplo, a taxa de juro esteja expressa ao ano, o nmero
de perodos deve se referir quantidade de anos.

Exemplo de regime de capitalizao simples
Ao aplicar um montante de R$1.000,00, taxa de juro de 3% a.m., por sete meses, qual o
valor de resgate desta operao?
Soluo: substituindo os valores dados no problema, na frmula de capitalizao simples,
temos:
( )
( )
( )
( ) 210 . 1 21 , 1 000 . 1 C
21 , 0 1 000 . 1 C
7 03 , 0 1 000 . 1 C
n i 1 C C
7
7
7
0 n
= =
+ =
+ =
+ =


Dessa forma, aps sete meses, taxa de juro simples de 3% ao ms, o valor de resgate ser de
R$1.210,00.

O montante de juros somado a cada ms ao capital inicial de:
J = i x C
0
= 0,03 x 1.000 = 30 por ms
No total dos sete meses:
J = n x i x C
0
= 7 x 0,03 x 1.000 = 210
que justamente o montante adicionado ao capital inicial para chegar ao valor de resgate.


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8 MATEMTICA FINANCEIRA
VARIVEIS DA FRMULA DE JUROS SIMPLES

A partir da frmula de capitalizao simples, possvel extrair outras trs frmulas muito teis
para os clculos financeiros. Observe a seguir:

1) Valor presente
Para encontrar a frmula do valor presente (ou capital inicial) a partir da frmula do valor
futuro na capitalizao simples, basta isolar o termo C
0
na equao:
( ) n i 1
C
C
n
0
+
=


2) Taxa de juro
Conhecendo o valor inicial, o valor final e o prazo da aplicao, possvel encontrar a taxa
de juro pela seguinte frmula:
n
1
C
C
i
0
n

=


3) Prazo da operao
Dada uma determinada taxa de juro, o valor inicial do investimento e o valor final que se
deseja alcanar, qual o prazo que o capital deve permanecer na aplicao? Esta pergunta
pode ser diretamente respondida pela frmula a seguir:
i
1
C
C
n
0
n

=

Exemplos
1) Voc fez um emprstimo de R$10.000,00 taxa de juro simples de 1,5% ao ms a ser pago
em 12 meses. Qual o montante final do emprstimo?

( )
( )
( ) 11.800 1,18 10.000 C
0,18 1 10.000 C
12 0,015 1 10.000 C
n
n
n
= =
+ =
+ =


Logo, ao final do emprstimo voc ir pagar ao credor R$11.800,00.


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9 MATEMTICA FINANCEIRA
2) Qual o valor presente de um emprstimo que deve ser pago em seis meses, cujo valor
futuro de R$13.400,00, admitindo uma taxa de juro simples de 2% ao ms?




Assim, para resgatar R$13.400,00 em seis meses taxa de 2% ao ms, deve-se aplicar, hoje,
R$11.964,28.

3) Se voc aplicar R$50.000,00 taxa de juro simples de 12% ao ano, quantos anos vai esperar
para triplicar este valor, atingindo, portanto, R$150.000,00?

anos 67 , 16
12 , 0
1 3
12 , 0
1
000 . 50
000 . 150
~

=
n
n


Isto , para atingir R$150.000,00, aplicando R$50.000,00 taxa de juros simples de 12% ao
ano, o capital deve permanecer aplicado 16,67 anos.

4) Uma aplicao de R$100.000,00 foi resgatada 13 meses depois, resultando em um valor
final de R$123.000,00. Qual a taxa de juro da operao, considerando que foi feita
capitalizao simples?

ms ao 1,77% ms ao 0,0177
13
1 1,23
i
13
1
100.000
123.000
i
= ~

=


Assim, o capital inicial de R$100.000,00 deve ser corrigido taxa de juro simples de 1,77% ao
ms para que se resgate R$123.000,00 aps 13 meses.
( )
( )
( )
28 , 964 . 11
12 , 1
400 . 13
12 , 0 1
400 . 13
6 02 , 0 1
400 . 13
0
0
0
= =
+
=
+
=
C
C
C


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10 MATEMTICA FINANCEIRA

Importante
Note que a unidade de tempo dos perodos das aplicaes e da taxa de juro deve ser a
mesma. Ou seja, quando os prazos estiverem em meses, a taxa de juro resultante deve
ser expressa ao ms. Se o prazo estiver expresso em anos, a taxa de juro deve ser
expressa ao ano.

Taxa proporcional
No regime de capitalizao simples, duas taxas so ditas proporcionais quando aplicadas a um
mesmo capital, e por um mesmo prazo, geram o mesmo montante. Pelo mtodo de clculo de
juros simples, duas taxas de juro,
1
i e
2
i , sero consideradas proporcionais se, ao aplicar dois
montantes iniciais iguais (
0
C ), por dois perodos distintos de capitalizao,
1
n e
2
n , os
montantes finais resgatados forem iguais aps determinado perodo de tempo, ou seja:

( )
1 1 0
1 n i C C
n
+ = e ( )
2 2 0
1 n i C C
n
+ =
em que:
0
C

= valor presente
n
C

= valor futuro aps n perodos
n = nmero de perodos
i = taxa de juro

Como os montantes finais (
n
C ) so iguais, possvel escrever:
( ) ( )
2 2 0 1 1 0
1 1 n i C n i C + = +
Logo, as taxas
1
i e
2
i so ditas proporcionais quando:
2 2 1 1
n i n i =

O que pode ser reescrito da seguinte forma:


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11 MATEMTICA FINANCEIRA
1
2 2
1
n
n i
i

=
Esta ltima frmula mostra que possvel calcular a taxa de juro
1
i proporcional taxa de juro
2
i conhecendo-se apenas o prazo de capitalizao
1
n e os dados da outra aplicao (
2
i e
2
n ).

Exemplo
1) Qual a taxa anual proporcional taxa de juro de 1,5% ao ms?
= taxa proporcional anual a ser encontrada
= 1 ano
= 1,5% ao ms
= 12 meses
Logo:

=
1,5% 12
1
= 18%

2) Qual a taxa ao dia proporcional taxa de juro de 20% ao ano, considerando-se 360 dias
corridos?
= taxa proporcional ao dia a ser encontrada
= 360 dias corridos
= 20% ao ano
= 1 ano

logo:

=
20% 1
1360
= 0,055%
1
i
1
n
2
i
2
n
1
i
1
n
2
i
2
n


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12 MATEMTICA FINANCEIRA

Regime de Capitalizao Composta ou Juros Compostos
No regime de Capitalizao Composta, os juros de cada perodo incidem sobre o capital inicial
(
0
C ) acrescido do montante de juros dos perodos anteriores, e no somente sobre o
0
C em
cada perodo, como na capitalizao simples. Dessa forma, o crescimento do valor futuro passa
a ser exponencial e no mais linear, como no regime de capitalizao simples.
Vamos analisar uma aplicao feita sob a capitalizao composta para compreender a
formao do valor futuro (VF) neste tipo de operao. Suponha que voc aplicou R$10.000,00,
taxa de juro composta de 2% ao ms, por quatro meses. Qual ser o montante final da
aplicao? Vamos acompanhar esta operao passo a passo:

Perodo Capitalizao Frmula
Data 0
(dia da
operao)
C
0
= R$10.0000
i = 2% a.m. = 0,02 a.m.
n = 4 meses
No h correo do capital inicial, que
ocorrer somente a partir do primeiro
ms da aplicao.
Ms 1
1
C = valor futuro (VF) ao final do ms 1
( )
( ) 200 . 10 02 , 1 000 . 10 C
02 , 0 1 1 000 . 10 C
000 . 10 0,02 000 . 10 C
1
1
1
= =
+ =
+ =

( ) i 1 1 C C
C i C C
0 1
0 0 1
+ =
+ =

Ms 2
2
C = valor futuro (VF) ao final do ms 2
( ) | | ( )
( )
( )
10.404 1,0404 10.000 C
1,02 10.000 C
0,02 1 10.000 C
0,02 1 0,02 1 10.000 C
2
2
2
2
2
2
= =
=
+ =
+ + =

( ) | | ( )
( ) ( )
( )
2
0 2
0 2
0 2
i 1 C C
i 1 i 1 C C
i 1 i 1 1 C C
+ =
+ + =
+ + =

Ms 3
3
C = valor futuro (VF) ao final do ms 3
( ) | | ( )
( ) ( )
( )
3
0 3
2
0 3
2
0 3
i 1 C C
i 1 i 1 C C
i 1 i 1 C C
+ =
+ + =
+ + =



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13 MATEMTICA FINANCEIRA
( ) | | ( )
( )
( )
08 , 612 . 10 1,061208 10.000 C
1,02 10.000 C
0,02 1 10.000 C
0,02 1 0,02 1 10.000 C
3
3
3
3
3
2
3
= =
=
+ =
+ + =

Ms 4
4
C = valor futuro (VF) ao final do ms 4
( ) | | ( )
( )
( )
32 , 824 . 10 1,082432 10.000 C
1,02 10.000 C
0,02 1 10.000 C
0,02 1 0,02 1 10.000 C
4
4
4
4
4
3
4
= =
=
+ =
+ + =

( ) | | ( )
( ) ( )
( )
4
0 4
3
0 4
3
0 4
i 1 C C
i 1 i 1 C C
i 1 i 1 C C
+ =
+ + =
+ + =


Veja, na tabela acima, que a taxa de juro (i) capitalizada sempre sobre o valor inicial, somado
aos juros do perodo anterior. Isso caracteriza o regime de capitalizao composta. Assim,
podemos definir a expresso matemtica da capitalizao composta para um nmero n de
perodos como:
( )
n
0 n
i 1 C C + =

onde:
C
0
= valor presente (capital inicial)
C
n
= valor futuro aps n perodos
n = nmero de perodos
i = taxa de juro em porcentagem

Esta expresso mostra como um capital inicial (C
0
), aplicado por n perodos, de juro (i)
composta, transforma-se no valor futuro (C
n
).

Importante
Assim como no regime de capitalizao simples, o prazo da operao (nmero de perodos) e a
taxa de juro devem ser expressos na mesma unidade de tempo. Caso, por exemplo, a taxa de
juro seja expressa ao ano (12% ao ano, por exemplo), o nmero de perodos deve se referir
quantidade de anos.


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14 MATEMTICA FINANCEIRA

Variveis da frmula de juros compostos
So quatro (4) as variveis na composio da frmula de juros compostos. Observe:
( )
n
0 n
i 1 C C + =
Conhecendo trs elementos da expresso, possvel calcular o restante, bastando, para isso,
realizar algumas transformaes na frmula bsica.

1) Valor presente
Para calcular o valor do capital inicial (valor presente) que deve ser aplicado, a uma dada taxa
de juro, para resgatar um determinado montante, basta isolar C
0
em um dos lados da equao
do valor futuro da capitalizao composta, resultando em:

( )
n
n
0
i 1
C
C
+
=


Podemos ainda obter o valor presente a partir dos juros do perodo. Observe abaixo:





2) Montante de juros
Considerando que o montante de juros (J) definido pela expresso: J = C
n
- C
0
, o valor de J
encontrado diretamente quando substitumos o valor futuro (C
n
) pela sua frmula de clculo.
Assim:
( )
0
n
0
C i 1 C J + =
ou: ( ) | | 1 i 1 C J
n
0
+ =
( ) ( )
( ) ( )
( )
( ) | |
( ) | | 1 i 1
C
1 i 1 C
C i 1 C
i 1
J
i 1
C
C
i 1
C
i 1
C
n
0
n
0
0
n
0
n n
0
0
n
0
n
n
+
=
= +
= +
+
=
+

+
+
=
+
J
J
J
J


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15 MATEMTICA FINANCEIRA
3) Taxa de juro
O montante de juros tambm pode ser encontrado diretamente pela taxa de juro. A frmula
direta da taxa de juro derivada a partir do valor futuro :
1
C
C
i
n
1
0
n

|
|
.
|

\
|
=

4) Prazo da operao
Por fim, o prazo da operao pode ser diretamente calculado por
1
:
( ) i 1 ln
C
C
ln
n
0
n
+
|
.
|

\
|
=
Exemplos
1) Voc aplicou R$10.000,00 taxa composta de 2,1% ao ms por sete meses. Qual o
montante, C
n
, acumulado ao final desse perodo? Calcule o montante de juros acumulado no
perodo.

Soluo
Valor futuro (montante acumulado):
( )
( )
92 , 565 . 11 156592 , 1 000 . 10 C
021 , 1 000 . 10 C
021 , 0 1 000 . 10 C
n
7
n
7
n
= =
=
+ =


Montante de juros:
( ) | |
| |
| | 92 , 565 . 1 156592 , 0 000 . 10
1 15692 , 1 000 . 10
1 021 , 0 1 000 . 10
7
= =
=
+ =
J
J
J


2) Calcule o capital inicial de uma aplicao que, investida por dois meses taxa de juro de 4%
ao ms, acumulou o montante final de R$16.000,00.


1
No Anexo voc encontra os procedimentos para clculo do logaritmo.


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16 MATEMTICA FINANCEIRA
Soluo
( )
( )
89 , 792 . 14
0816 , 1
000 . 16
C
04 , 1
000 . 16
C
04 , 0 1
000 . 16
C
0
2 0
2 0
= =
=
+
=


3) Determine o capital que, aplicado durante seis meses taxa de juro composta de 2% ao
ms, obteve rendimento de R$20.000,00 de juro.

Soluo
( )
( )
85 , 528 . 158
12616 , 0
000 . 20
1 12616 , 1
000 . 20
1 02 , 1
000 . 20
1 02 , 0 1
000 . 20
0
0
6 0
6 0
= =

=
+
=
C
C
C
C


Logo, ao aplicar R$158.528,85 durante seis meses, taxa de juro de 2% ao ms, o retorno
obtido total ser de R$20.000,00.

4) Voc aplicou R$50.000,00 taxa de juro composto de 12% ao ano. Quantos anos sero
necessrios para triplicar o valor?

Soluo
Ao triplicar o valor aplicado de R$50.000, o valor de resgate ser de 3 x R$50.000 = R$150.000.
Com este dado, possvel chegar soluo usando a frmula direta do prazo da operao:


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17 MATEMTICA FINANCEIRA
( )
( )
( )
anos 9,69
0,11333
1,0986
n
1,12 ln
3 ln
n
0,12 1 ln
50.000
150.000
ln
n
= =
=
+
|
.
|

\
|
=


Este resultado mostra que so necessrios 9,69 anos para triplicar o capital inicial de R$50.000
aplicados taxa de juro de 12% ano.

5) Se forem aplicados R$100.000,00 pelo regime de capitalizao composta, obtendo um
resgate de R$123.000,00 aps 13 meses, qual a taxa de juro da aplicao?

Soluo
( )
ms ao 0,01605 1 01605 , 1 i
1 23 , 1 i
1
100.000
123.000
i
076923 , 0
13
1
= =
=

|
.
|

\
|
=


Em porcentagem: 0,01605 x 100% = 1,605% ao ms
Portanto, a taxa de juro da aplicao de 1,605 % ao ms.

Importante
Assim como na capitalizao simples, a unidade de tempo dos perodos das aplicaes
e da taxa de juro deve ser a mesma. Ou seja, quando os prazos esto em meses, a taxa
de juro resultante deve ser expressa ao ms. Se o prazo est expresso em anos, a taxa
de juro deve ser expressa ao ano. No entanto, pode haver a necessidade de alterar a
periodicidade da taxa de juro e/ou do prazo. Para que isso seja possvel, ser preciso
analisar o conceito de taxas equivalentes no regime de capitalizao composta.

Taxas equivalentes
Duas taxas de juro so equivalentes se, ao aplicar um montante inicial
0
C , por prazos
idnticos, mas com periodicidades diferentes, o montante final, capitalizado por cada uma das
taxas, for o mesmo.


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18 MATEMTICA FINANCEIRA
No regime de juros compostos, duas taxas de juro
1
i e
2
i so consideradas equivalentes se, ao
capitalizar um montante inicial
0
C pelo mesmo prazo, mas com periodicidades distintas
1
n e
2
n , resultar em um mesmo montante final
n
C . Dessa forma, possvel escrever que:

( )
1
1 0
1
n
n
i C C + = e
( )
2
2 0
1
n
n
i C C + =

em que:
C
0
= valor presente
C
n
= valor futuro aps n perodos
n = nmero de perodos
i = taxa de juro em porcentagem

Como os montantes finais
n
C so iguais, ento:
( ) ( )
2 1
2 0 1 0
1 1
n n
i C i C + = +

Elevando os dois lados da igualdade por
1
1
n
e fazendo algumas manipulaes algbricas
chega-se a:
( ) 1 1
1
2
2 1

(

+ = n
n
i i

Assim, possvel encontrar a taxa
1
i , equivalente taxa de juro
2
i , conhecendo os perodos de
capitalizao para cada uma das taxas,
1
n e
2
n .

Exemplos de taxa equivalente

1) Qual a taxa diria equivalente a 6% ao ms, pelo regime de capitalizao composta?
= taxa equivalente diria a ser encontrada
1
i


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19 MATEMTICA FINANCEIRA
= 30 dias
= 6% ao ms
= 1 ms
Logo: ( ) dia ao 0,00194 1 0,06 1 i 30
1
1
=
(

+ =
Em porcentagem: 0,00194 x 100% = 0,194% ao dia

2) Qual a taxa anual equivalente a 1,5% ao ms, pelo regime de capitalizao composta?
= taxa equivalente anual a ser encontrada
= 1 ano
= 1,5% ao ms
= 12 meses
Logo: ( ) ano ao 0,1956 1 0,015 1 i 1
12
1
=
(

+ =
Em porcentagem: 0,1956 x 100% = 19,56% ao ano.

Taxas acumuladas
A taxa acumulada de juros em um perodo obtida mediante a aplicao da Frmula de
Fisher. Esta taxa amplamente utilizada no mercado financeiro para clculo do rendimento de
investimentos que mudam sua remunerao a cada perodo (exemplo: fundos de investimento
atrelados aos Depsitos Interfinanceiros de 1 dia).

Frmula de Fisher:
( ) ( ) ( ) ( ) ( ) | |
n 3 2 1 acumulada
i 1 ... i 1 i 1 i 1 i 1 + + + + = +
( ) ( ) ( ) ( ) | | 1 i 1 ... i 1 i 1 i 1 i
n 3 2 1 acumulada
+ + + + =


1
n
2
i
2
n
1
i
1
n
2
i
2
n


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20 MATEMTICA FINANCEIRA
1
i = taxa de juro referente ao perodo 1
2
i = taxa de juro referente ao perodo 2
3
i = taxa de juro referente ao perodo 3
...
n
i = taxa de juro referente ao perodo n

Lembrete
2

A frmula da taxa de juro real advm da Frmula de Fisher com a qual se obtm uma taxa
acumulada em um perodo de tempo a partir das taxas que ocorreram em seus
subperodos. Assim:
( ) ( ) ( ) ( )
n 3 2 1 acumulada
i 1 ... i 1 i 1 i 1 ) i 1 ( + + + + = +
pode-se definir: ( ) ( )
lao inf real efetiva
i 1 i 1 ) i 1 ( + + = +
de onde: 1
) i 1 (
) i 1 (
i
lao inf
efetiva
real

+
+
=


Exemplos
Caso 1
Um investidor aplicou dinheiro em um fundo que apresentou as rentabilidades citadas abaixo.
Conhecendo os dados, calcule a rentabilidade acumulada no trimestre.
Outubro: 1,65%
Novembro: 2,01%
Dezembro: 1,86%
( ) ( ) ( ) 0186 0 1 0201 0 1 0165 0 1 1 , , , ) i (
acumulada
+ + + = +
( ) ( ) ( ) e aotrimestr i
acumulada
0562 , 0 1 0186 , 0 1 0201 , 0 1 0165 , 0 1 = + + + =
Em porcentagem:
acumulada
i = 0,0562 x 100% = 5,62% ao trimestre

2
Este conceito ser melhor discutido no item 1.4 Taxas nominal, efetiva e real


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21 MATEMTICA FINANCEIRA
Caso 2

Um agente de mercado aplicou certa quantia em ttulos prefixados durante 96 dias, cuja
rentabilidade era de 18% a.a. Aps o resgate, aplicou novamente em ttulos por 120 dias, que
garantiram rentabilidade de 18,50%a.a. Calcule a rentabilidade acumulada no perodo.
Note que, neste caso, preciso calcular a taxa equivalente para as duas aplicaes.

( ) ( ) ( )
( ) ( ) ( )
( )
10596 , 0 1 05821 , 1 i
10596 , 1 i 1
1,05821 1,045124 i 1
185 , 0 1 0,18 1 i 1
acumulada
acumulada
acumulada
360
120
360
96
acumulada
= =
= +
= +
+ + = +

Em porcentagem:
acumulada
i = 0,10596 x 100% = 10,596% ao perodo

Caso 3

Em certo ano, um indexador registrou as taxas de inflao indicadas abaixo. Calcule a inflao
acumulada no perodo.
Janeiro: 2,2%
Fevereiro: 2,0%
Maro:1,4%
Abril: 0,5%
Maio: 0,3%
Junho: 0,01%

( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( )
( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( )
( )
0656 , 0 1 0656 , 1 i
0656 , 1 i 1
0001 , 1 003 , 1 005 , 1 014 , 1 02 , 1 1,022 i 1
0001 , 0 1 003 , 0 1 005 , 0 1 014 , 0 1 02 , 0 1 0,022 1 i 1
acumulada
acumulada
acumulada
acumulada
= =
= +
= +
+ + + + + + = +

Em porcentagem: 0,0656 x 100 = 6,56% ao perodo


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22 MATEMTICA FINANCEIRA

Taxas contnuas

Nos regimes de capitalizao simples e composta, os juros so pagos ou recebidos ao final de
cada perodo. O valor, aplicado ou emprestado, capitalizado e tem aumento a cada intervalo
de tempo considerado, sendo este discreto.
diferena dos regimes de capitalizao citados, no regime de capitalizao contnua, existe
pagamento de juros a cada perodo infinitesimal de tempo. Com isso, o capital cresce
continuamente no tempo taxa de juro instantnea.
Veja, a seguir, os conceitos relativos a este tipo de capitalizao, entendendo os
procedimentos de clculos.
No regime de capitalizao composta, ao investir um determinado capital (C
0
), taxa de juro
(i), pelo perodo de n anos, obteremos um valor igual a:

( )
n
0 n
i 1 C C + =
Se a capitalizao ocorrer k vezes ao ano, o valor de resgate ser dado por:
k
k
i
1 C C
n
0 n

|
.
|

\
|
+ =
Caso o nmero de capitalizaes tenda ao infinito (k ), temos o regime de capitalizao
contnua. Neste caso, o valor de resgate dado por:
n r
0 n
e C C

=

onde: r = taxa de juro instantnea
Para calcular a taxa de juro instantnea (r) equivalente a uma dada taxa de juro composta (i),
tem-se:

( )
) ln(
) ln( ln
) ln( ln
) ln( ln
) (
i i r
i i e r
i i n e n r
i i e
i i e
n n r
n n r
+ =
+ =
+ =
+ =
+ =




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23 MATEMTICA FINANCEIRA
Exemplos de taxas contnuas

1) Considerando uma taxa de juro de 16% ao ano, no regime de capitalizao
composta, calcule a taxa instantnea de juro para 30 dias.

Soluo
A taxa de juro instantnea ao ano igual a:
r = ln (1 + 0,16) = 0,1484 ao ano
Em porcentagem: r = 0,1484 x 100 = 14,84% ao ano.

Para um perodo de 30 dias, a taxa de:
ms ao 0,0124
360
30
0,1484 r = =
Em porcentagem: r = 0,0124 x 100 = 1,24% ao ms

2) A partir de uma taxa de juro composta de 2% ao ms, qual a taxa instantnea
de juro ao semestre?

Soluo
Considerando o perodo de um ms, temos a seguinte taxa de juro instantnea:
r = ln (1 + 0,02) = 0,0198 ao ms
Em porcentagem: r = 0,0198 x 100 = 1,98% ao ms

A taxa ao semestre :
r = 0,0198 6 = 0,1188 ao semestre
Em porcentagem: r = 0,1188 x 100 = 11,88% ao semestre

3) Quais so as taxas de juro mensal e anual no regime de capitalizao contnua, sabendo que
a taxa instantnea de juro semestral de 5%.


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24 MATEMTICA FINANCEIRA

Soluo
r = ln (1 + 0,05) = 0,04879 ao semestre
Em porcentagem: r = 0,04879 x 100 = 4,879% ao semestre

A taxa mensal de:
ms ao 0,00813
6
1
0,04879 r = =

Em porcentagem: r = 0,00813 x 100% = 0,813% ao ms
Calculando a taxa anual, tem-se:
r anual = 0,04879 2 = 0,09758 ao ano
Em porcentagem: 0,09758 x 100 = 9,758% ao ano


TAXAS EQUIVALENTES NA CAPITALIZAO CONTNUA

A razo entre o valor de resgate (Cn) e valor inicial (C0) nos regimes de capitalizao contnua e
de capitalizao composta dada pelas respectivas frmulas:

C
n
/C
0
= e
I n
= Regime de capitalizao contnua
C
n
/C
0
= (1 + r)
n
= Regime de capitalizao composta

Sendo r a taxa de juro na capitalizao composta.
possvel, ento, concluir que:
e
I n
= (1 + r)
n


e
I
= (1 + r)
e, portanto:
i

= ln(1 + r)


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25 MATEMTICA FINANCEIRA

Exemplos de taxas equivalentes na capitalizao contnua

a) Dadas as taxas de juro compostas, calcule a taxa de juro contnua equivalente.

r i
10% a.m. i = ln (1 + 0,10) = 9,53% a.m.
21% a.a. i = ln (1 + 0,21) = 19,06% a.a.
3,5% a.t. i = ln (1 + 0,035) = 3,44% a.t.

b) Dadas as taxas de juro instantneas, calcule a taxa de juro composta equivalente.

i r
5% a.m. r = e
0,05
1 = 5,13% a.m.
17% a.a. r = e
0,17
1 = 18,53% a.a.
2% a.t. r = e
0,02
1 = 2,02% a.t.

Note que os exemplos apresentados consideraram os mesmos perodos de tempo nas duas
taxas de juro. Podem existir casos, no entanto, em que uma taxa de juro (r) no regime de
capitalizao composta fornecida para um perodo e solicita-se a taxa instantnea de juro (i)
equivalente para um perodo diferente do anterior.
O primeiro passo para este tipo de questo consiste em achar a taxa instantnea de juro,
considerando o mesmo prazo da taxa de juro composta. Feito isso, obtm-se a taxa de juro
equivalente quela obtida. Para tanto, fundamental saber que, no regime de capitalizao
contnua, as taxas de juro equivalentes so linearmente proporcionais. Ou seja, uma taxa de
juro instantnea de 6% ao semestre equivale a uma taxa anual de 12%. Veja os exemplos a
seguir.

Exemplos de taxas contnuas

a) Considerando uma taxa de juro de 16% a.a. no regime de capitalizao composta, calcule a
taxa instantnea de juro para 30 dias.



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26 MATEMTICA FINANCEIRA
A taxa de juro instantnea para um ano igual a:
i = ln (1 + 0,16) = 14,84 % a.a.

Para um perodo de trinta dias, a taxa de:
i = 0,1484 30 / 360 = 1,24% a.m.

b) A partir de uma taxa de juro composta de 2% a.m., qual a taxa instantnea de juro ao
semestre?

Considerando o perodo de um ms, temos a seguinte taxa de juro instantnea:
i = ln (1 + 0,02) = 1,98% a.m.

A taxa ao semestre de:
i = 0,0198 6 = 11,88% a.s.

c) Quais so as taxas de juro mensal e anual no regime de capitalizao contnua, sabendo que
a taxa instantnea de juro semestral de 5%.
i
mensal
= 0,05 1/6 = 0,83% a.m.
i
anual
= 0,05 2 = 10% a.a.

1.4 Taxas nominal, efetiva e real

Uma taxa de juro definida como nominal quando calculada em relao ao valor nominal da
aplicao ou emprstimo, conforme o valor acordado no contrato ou ttulo. Dessa forma,
possvel notar que se trata de um valor aparente.
Em situaes em que a taxa de juro calculada sobre o valor efetivamente emprestado ou
aplicado, define-se a taxa como efetiva. Adicionalmente, quando este valor corrigido pela
inflao do perodo da operao, a taxa de juro calculada definida como real. Esta ltima
obtida pela seguinte frmula:


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27 MATEMTICA FINANCEIRA
1
) Inflao de Taxa 1 (
) Efetiva Taxa 1 (
real Taxa
+
+
=

Exemplos de taxas nominal, efetiva e real

Considere que a empresa TNK obtenha um emprstimo do banco com a qual trabalha no valor
de R$70.000,00 sendo que ter que pagar R$85.000,00 aps quatro meses da contratao. O
banco solicita que o cliente mantenha 10% do valor do emprstimo como saldo mdio durante
o perodo da operao. Alm disso, foi cobrada uma taxa de abertura de crdito de R$80,00; a
qual foi paga no ato da contratao. Nesses quatro meses, a taxa de inflao acumulada foi
igual a 7%. Calcule as taxas de juro nominal, efetiva e real da operao.


a) Taxa nominal
. m . a % 97 , 4 ou p . a % 43 , 21 100
000 . 70
) 000 . 70 000 . 85 (
100
inicial Capital
pagos Juros
i
al min no
=
(


=
|
|
.
|

\
|
=

b) Taxa efetiva
( ) ( )
100
000 70 10 0 80 000 70
000 70 10 0 80 000 70 000 70 10 0 000 85
100



=
|
|
.
|

\
|
=
. , .
. , . . , .
efetivo inicial Capital
pagos Juros
efetiva
i

. m . a % 52 , 5 ou p . a % 97 , 23 i
efetiva
=
Como o banco cobrou uma taxa para o emprstimo e estipulou que a empresa deixasse 10%
do valor do emprstimo como saldo mdio em conta corrente, observe que o valor efetivo do
emprstimo de R$62.920,00 (= R$70.000,00 0,10 R$70.000,00 R$80,00) e que o valor
de resgate igual a R$ 78.000 (o pagamento do emprstimo completado pelos R$7.000,00
mantidos como saldo mdio).







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28 MATEMTICA FINANCEIRA
c) Taxa real
. p . a % 86 , 15 i 100 1
) 07 , 0 1 (
) 2397 , 0 1 (
i 100 1
) i 1 (
) i 1 (
i
real real
lao inf
efetiva
real
=
(


+
+
=
(
(

+
+
=

Lembrete
Na literatura sobre este assunto, existe outra abordagem relativa ao conceito de taxa
nominal e efetiva. A taxa nominal de juros consiste na taxa em que a unidade de
tempo para a qual ela foi definida no coincide com a unidade de tempo para a qual
foi capitalizada. J para a taxa efetiva, existe tal coincidncia. Observe:
Suponha que temos uma taxa de juro de 24% a.a. capitalizada mensalmente:
a) Taxa de juro nominal = i / n de capitalizaes = 0,24 / 12 = 0,02 = 2% a.m.
b) Taxa de juro efetiva= ( ) 2682 , 0 1 02 , 0 1
12
= + = 26,82% a.a.

1.5 Anlise dos diferentes fluxos de caixa

Suponha que voc decida comprar uma televiso de 20 polegadas para o seu filho. Para tanto,
inicia uma pesquisa de preos em vrias lojas da cidade. Ao observar o nvel dos preos para
esse eletroeletrnico, chega concluso que no ser possvel realizar a compra a vista. Assim,
dois oramentos, considerando vendas a prazo, parecem ser os mais atraentes:

- A loja EletroSom est vendendo televisores de 20 polegadas da marca X a
R$550,00 a vista ou em 10 parcelas iguais e mensais de R$59,64, sendo o primeiro
pagamento feito 30 dias depois da compra;

- A loja MultiSom anuncia o mesmo televisor a R$550,00 a vista ou em 12 parcelas
iguais e mensais de R$49,94, sendo o primeiro pagamento feito no ato da compra.

Qual das alternativas a mais vantajosa?
Analisando conceitualmente este exemplo, podemos perceber que alguns pontos diferem da
anlise anterior, quando trabalhamos com a ideia da existncia de um investimento ou
emprstimo de um montante de capital (ou valor presente VP) por um perodo de tempo (n)
a uma taxa de juros (i) que resultaria em um valor futuro (VF). Neste captulo:



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29 MATEMTICA FINANCEIRA
os pagamentos e os recebimentos sero feitos em determinados prazos;
as entradas ou sadas tero vencimentos peridicos;
a primeira prestao ou aplicao pode incidir no comeo do perodo, ou seja, no ato
da compra (termos antecipados) ou no final (termos postecipados).

Esta situao ocorre em vrios tipos de financiamentos e emprstimos credirios, leasing,
Crdito Direto ao Consumidor (CDC) etc.
Acompanhe os conceitos apresentados a seguir e ao final voc aprender como avaliar qual a
melhor opo para a compra do televisor.

FLUXOS DE CAIXA HOMOGNEOS

Pagamentos postecipados Fluxos de caixa homogneos

Em situaes em que a primeira prestao (ou aplicao) paga (ou recebida) em um perodo
aps a contratao, temos um fluxo de caixa com termos postecipados. Quando as prestaes
so iguais ao longo do perodo temos um fluxo de caixa homogneo. Veja os esquemas a
seguir:












Prestaes Iguais Pagamento Postecipado
n
VP
1 2 3
PMT = valor das prestaes


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30 MATEMTICA FINANCEIRA











Observe que, no primeiro caso, o capital inicial (valor presente VP) ser igual somatria dos
valores presentes das prestaes (PMT), considerando a taxa de juros (i) praticada. Ou seja:

n 3 2
) i 1 (
PMT
) i 1 (
PMT
) i 1 (
PMT
) i 1 (
PMT
VP
+
+ +
+
+
+
+
+
=


A partir desta expresso, possvel concluir que:

( ) ( )
(
(

+
+
=
(
(

+
+
=
1 ) i 1 (
i i 1
VP PMT
i ) i 1 (
1 i 1
PMT VP
n
n
n
n


No segundo caso, o Valor Futuro (VF) ser igual somatria das aplicaes corrigidas pela taxa
de juros vigente. Ou seja:

n
i PMT i PMT i PMT i PMT VF ) 1 ( ) 1 ( ) 1 ( ) 1 (
3 2
+ + + + + + + + =


Realizando algumas transformaes algbricas, chegamos a:

Aplicaes Iguais Investimento Postecipado
n 1 2 3
PMT = valor das aplicaes
0
VF


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31 MATEMTICA FINANCEIRA
( )
(

+
=
(

+
=
1 ) 1 (
1 1
n
n
i
i
VF PMT
i
i
PMT VF


Em cada frmula, verifique que temos quatro variveis: o capital inicial (valor presente VP)
ou o capital final (valor futuro VF), a taxa de juros (i), o perodo (n) e a prestao (PMT).
Com isso, uma srie de situaes pode ocorrer, tendo como incgnita uma destas variveis.
Acompanhe os exemplos a seguir.

Exemplos de pagamentos postecipados (fluxos de caixa homogneos)

1) A loja Promocional est anunciando a venda de televisores de 20 polegadas a R$600,00 a
vista ou em 10 parcelas iguais e mensais, sendo o primeiro pagamento feito 30 dias depois da
compra. A taxa de juros praticada pela loja de 1,5% ao ms Com base nestas informaes,
calcule o valor das prestaes.

Soluo: note que temos o valor presente (VP = R$600,00), a taxa de juros (i = 1,5% ao ms),
perodo (n = 10 meses) e sabemos que o pagamento postecipado. O objetivo calcular o
valor das prestaes (PMT), cuja frmula :

( ) ( )
06 , 65 $
1 ) 015 , 0 1 (
015 , 0 015 , 0 1
600
1 ) 1 (
1
10
10
R PMT
i
i i
VP PMT
n
n
=
(

+
+
=
(

+
+
=

2) O Sr. Endividado obteve um financiamento, na modalidade Crdito Direto ao Consumidor
(CDC). Restam 20 parcelas mensais para serem amortizadas, inclusive a que vence no final
deste ms, no valor de R$1.759,03. A taxa de juro praticada pela instituio financeira de
3,5% ao ms. Com tais dados, calcule o valor presente do financiamento.

Soluo: foram dados pelo problema: o valor das parcelas (PMT = R$1.759,03), perodo (n = 20
meses), a taxa de juros (i = 3,5% ao ms) e a informao de que o pagamento postecipado.
Devemos achar o valor presente da seguinte forma:



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32 MATEMTICA FINANCEIRA
( ) ( )
04 , 000 . 25 $
035 , 0 ) 035 , 0 1 (
1 035 , 0 1
03 , 759 . 1
) 1 (
1 1
20
20
R VP
i i
i
PMT VP
n
n
=
(

+
+
=
(

+
+
=

3) A concessionria Bom Passeio est vendendo um carro X a R$30.000,00 a vista ou em 36
parcelas mensais de R$1.175,10, sendo o primeiro pagamento feito em 30 dias. Calcule a taxa
de juros mensal praticada pela empresa.

Soluo: neste caso, temos o Valor Presente (VP = R$30.000,00), o valor das parcelas (PMT =
R$1.175,10), perodo (n = 36 meses) e sabemos que o pagamento postecipado. Para calcular
a taxa de juro, necessrio utilizar uma calculadora financeira, pois o resultado deve ser
alcanado por processo iterativos (pois no possumos uma frmula como no caso de PV, ou
FV):

( ) ( )
. . % 99 , 1
1 ) 1 (
1
000 . 30 10 , 175 . 1
1 ) 1 (
1
36
36
m a i
i
i i
i
i i
VP PMT
n
n
=
(

+
+
=
(

+
+
=


4) Certo cliente necessita fazer um financiamento no valor de R$7.000,00 para a compra de
um veculo, porm pode apenas dispor de R$555,00 mensais para pagamento. Sabendo que a
taxa de juros da instituio financeira que realizar o financiamento de 2,25% ao ms e que o
pagamento postecipado, calcule o perodo de tempo da amortizao da dvida.

Soluo: foram dados pelo problema: valor presente (VP = R$7.000,00), valor das parcelas
(PMT = R$555,00), a taxa de juro (i = 2,25% ao ms) e a informao de que o pagamento
postecipado. Assim, como no caso do clculo da taxa de juros, necessrio contar com uma
calculadora financeira para encontrar o resultado. Neste caso, o resultado :

( ) ( )
meses n
i i
i
PMT VP
n
n
n
n
15
0225 , 0 ) 0225 , 0 1 (
1 0225 , 0 1
555 000 . 7
) 1 (
1 1
=
(

+
+
=
(

+
+
=



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33 MATEMTICA FINANCEIRA
5) Sabendo que a caderneta de poupana tem rendimento mdio de 0,9% ao ms, um
investidor gostaria de saber quanto deve aplicar mensalmente para obter, aps 12 meses, a
quantia de R$10.000,00. Considere que a primeira aplicao ser feita daqui a 30 dias.

Soluo: o problema, neste caso, achar o valor das prestaes, PMT. Sabemos o valor futuro
(VF = R$10.000,00), a taxa de juros (i = 0,9%ao ms) e o perodo de tempo (n = 12 meses).
Alm disso, temos que o pagamento postecipado. Veja os clculos abaixo:

88 , 792 $
1 ) 009 , 0 1 (
009 , 0
000 . 10
1 ) 1 (
12
R PMT PMT
i
i
VF PMT
n
=
(

+
=
(

+
=

6) O Sr. Econmico aplica todo ms uma quantia de R$2.000,00 em um fundo que vem
rendendo 1,5% ao ms Considerando que esta aplicao seja efetuada durante 18 meses,
calcule o valor futuro (ou valor de resgate) deste investimento. Utilize o conceito de termos
postecipados.

Soluo: agora, a questo consiste em achar o Valor Futuro, sabendo a taxa de juros (i = 1,5%
ao ms), a prestao (PMT = R$2.000,00) e o perodo de tempo (n = 18 meses). Observe os
clculos, considerando que os termos so postecipados.

( ) ( )
40.978,75 $
015 , 0
1 015 , 0 1
000 . 2
1 1
18
R VF VF
i
i
PMT VF
n
=
(

+
=
(

+
=

Importante
Observe que esses problemas seguem sempre a mesma lgica. A partir dos princpios
apresentados, possvel tambm calcular a taxa de juro e o nmero de prestaes em
situaes em que se realizam aplicaes.

Pagamentos Antecipados Fluxos de caixa homogneos
Os termos antecipados so caracterizados quando a primeira prestao (ou aplicao) paga
(ou recebida) no ato da contratao. Observe, a seguir, os respectivos fluxos nos casos em que
realiza-se o pagamento de prestaes para abater o saldo devedor.


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34 MATEMTICA FINANCEIRA



















No caso apresentado anteriormente, considerando termos antecipados, temos:
( ) ( )
) 1 (
1
1 ) 1 (
1
) 1 (
) 1 (
1 1
i i
i i
VP PMT i
i i
i
PMT VP
n
n
n
n
+

+
+
= +
(

+
+
=

No caso de aplicaes de certos valores (homogneos) para resgate futuro, temos:
Em situaes em que se deseja obter o valor futuro de aplicaes iguais e consecutivas, utiliza-
se:
( )
) 1 (
1
1 ) 1 (
) 1 (
1 1
i i
i
VF PMT i
i
i
PMT VF
n
n
+

+
= +
(

+
=
Prestaes Iguais Pagamento Antecipado
n
VP
1 2 3
PMT = valor das prestaes
Aplicaes Iguais Investimento Antecipado
1 2 3
PMT = valor das prestaes
VF
0 n n+1


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35 MATEMTICA FINANCEIRA


Da mesma forma que no caso dos pagamentos com termo postecipado, em cada frmula
temos quatro variveis: capital inicial (valor presente VP) ou capital final (valor futuro VF),
a taxa de juro (i), o perodo (n) e a prestao (PMT). Neste sentido, os problemas fornecero
trs variveis e determinaremos a quarta.
Para efetuar os clculos recomendvel o uso de calculadoras financeiras que tenham vrias
das funes discutidas at aqui, inclusive a de diferenciar o clculo quando o fluxo
postecipado ou antecipado.

Exemplos de pagamentos antecipados (fluxos de caixa homogneos)
1) Uma pessoa fsica obteve um financiamento na modalidade CDC (Crdito Direto ao
Consumidor) no valor de R$50.000,00, para ser amortizado em 120 parcelas mensais iguais e
consecutivas. Sabendo que a taxa de juros praticada de 16% ao ano e que os pagamentos so
antecipados, calcule o valor das aplicaes.

Soluo: neste problema, temos: o valor presente (VP = R$50.000,00), o perodo de tempo (n =
120) e a taxa de juros (i = 16% ao ano). Observe que ser preciso deixar a taxa de juro e o
perodo com a mesma unidade de tempo. Como necessrio calcular o valor das prestaes
em termos mensais, passaremos a taxa de juros de anual para mensal.

i = [(1+0,16)
30 / 360
-1] x 100 = 1,2445% ao ms
Sabendo que os termos so antecipados, aplicamos a frmula:
( )
( )
794,77 $
) 012445 , 0 1 (
1
1 ) 012445 , 0 1 (
012445 , 0 012445 , 0 1
000 . 50
) 1 (
1
1 ) 1 (
1
120
120
R PMT PMT
i i
i i
VP PMT
n
n
=
+

+
+
=
+

+
+
=

2) Calcule o valor presente do financiamento feito por um consumidor para a compra de uma
geladeira, sabendo que o pagamento deve ser efetuado da seguinte forma: entrada de
R$185,00 mais 11 prestaes de R$185,00, com taxa de juro de 2,85% ao ms.



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36 MATEMTICA FINANCEIRA
Soluo: para obter o valor presente deste financiamento, basta aplicar a frmula:

( )
( )
1911,04 $ ) 0285 , 0 1 (
0285 , 0 ) 0285 , 0 1 (
1 0285 , 0 1
185
) 1 (
) 1 (
1 1
12
12
R VP
i
i i
i
PMT VP
n
n
= +
(

+
+
=
+
(

+
+
=


3) Calcule a taxa de juro mensal de um financiamento no valor de R$35.000,00 para a compra
de um veculo, sendo que a amortizao ocorrer em 24 parcelas, mensais e consecutivas de
R$1.636,60, com a primeira delas vencendo no ato da contratao.

Soluo: sabemos o valor presente, o perodo do financiamento e o valor das parcelas. Para
calcular a taxa de juros, aplicamos a expresso abaixo; porm, em funo da complexidade dos
procedimentos de clculo, utiliza-se a calculadora financeira para chegar na taxa de juro.
( ) ( )
) 1 (
) 1 (
1 1
60 , 636 . 1 000 . 35 ) 1 (
) 1 (
1 1
24
24
i
i i
i
i
i i
i
PMT VP
n
n
+
(

+
+
= +
(

+
+
=
i = 1,03%ao ms

4) Um lojista toma um financiamento no valor de R$10.000,00 para realizar alguns reparos em
seu estabelecimento. Tendo conscincia de que apenas pode honrar parcelas de, no mximo,
R$400,00 mensais e sabendo que a taxa de juro do banco com o qual trabalha de 1,99% ao
ms, calcule o perodo de tempo necessrio para quitar a dvida. Considere que o pagamento
seja com termos antecipados.

Soluo: neste exerccio, temos o valor presente, o valor das prestaes e a taxa de juro do
banco. Assim, para achar o nmero de parcelas do financiamento, preciso calcular com ajuda
da calculadora financeira, o que produz o resultado indicado abaixo.



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37 MATEMTICA FINANCEIRA
( ) ( )
) 0199 , 0 1 (
0199 , 0 ) 0199 , 0 1 (
1 0199 , 0 1
400 000 . 10 ) 1 (
) 1 (
1 1
+
(

+
+
= +
(

+
+
=
n
n
n
n
i
i i
i
PMT VP
n = 34 meses

5) Calcule a quantia que devo aplicar hoje (valor da aplicao) em ttulos privados com taxa de
juros compostos de 1,60% ao ms para obter um valor futuro (ou de resgate), daqui a 24
meses, de R$30.000,00. Considere que os termos sejam antecipados.

Soluo
) 016 , 0 1 (
1
1 ) 016 , 0 1 (
016 , 0
000 . 30
) 1 (
1
1 ) 1 (
24
+

+
=
+

+
= PMT
i i
i
VF PMT
n

PMT = R$1.018,87

6) Certo cliente do Banco XLS deseja saber o valor futuro a ser resgatado daqui a 12 meses,
caso aplique mensalmente 10% de seu salrio de R$3.950,00 em um fundo de renda fixa com
taxa de juro de 1,3% ao ms.

Soluo
( ) ( )
) 013 , 0 1 (
013 , 0
1 013 , 0 1
395 VF ) i 1 (
i
1 i 1
PMT VF
12 n
+
(
(

+
= +
(
(

+
=
VF = R$5.160,26

1.6 Valor presente lquido (VPL)

O mtodo do valor presente lquido (VPL) amplamente utilizado para anlise e avaliao de
projetos de investimento. Seu objetivo consiste em determinar o valor do projeto no instante
inicial do fluxo de caixa, dados a taxa de juro (i), o perodo de tempo (contnuo ou no), as
despesas e as receitas futuras.
Vale ressaltar que a taxa de juro considerada uma taxa mnima de retorno esperada. Ao se
deparar com a possibilidade de um investimento, o agente de mercado possui outras opes
que lhe garantem uma taxa de retorno (aplicaes no mercado financeiro, por exemplo).


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38 MATEMTICA FINANCEIRA
Dessa forma, o investimento ser vivel se a taxa de retorno obtida no projeto for igual ou
maior taxa de retorno dessas aplicaes. Ou seja, o retorno esperado pelo investimento
dever ser maior que o seu custo de oportunidade (neste caso, seria o retorno obtido nas
outras aplicaes livres de risco), o que, assim, viabilizaria o projeto.
Para obter o VPL, deduzimos o valor do fluxo inicial, sendo, em geral, um investimento (com
isso, representa uma sada) dos fluxos futuros de caixa considerados a valor presente. Ou seja:

( ) ( ) ( ) ( )
n
n
i
VF
i
VF
i
VF
i
VF
VP VPL
+
+ +
+
+
+
+
+
+ =
1
...
1 1 1
3
3
2
2
1
1


sendo:
VPL = valor presente lquido
VP = valor presente do fluxo de caixa
VF
t
= valor futuro do fluxo de caixa - pode ser tanto negativo (sada) como positivo (entrada)
i = taxa de juro considerada mnima para o investimento
Caso:
VPL < 0, conclui-se que a taxa de retorno do investimento menor que a mnima
desejada (i). Ou seja, a realizao do projeto no recomendvel.
VPL > 0, conclui-se que a taxa de retorno do investimento maior que a mnima
desejada (i). Ou seja, a realizao do projeto recomendvel.
VPL = 0, conclui-se que a taxa de retorno do investimento igual mnima desejada
(i). Ou seja, existe uma indiferena entre realizar ou no o investimento.

Neste sentido, possvel concluir que quanto maior o VPL, maior ser o retorno de um
investimento. Com isso, pode-se avaliar a viabilidade de um projeto em comparao com as
alternativas existentes.

Exemplo de valor presente lquido (fluxos de caixa homogneos)
1) O Sr. Build est analisando a possibilidade de realizar um investimento que provavelmente
lhe proporcionar receitas anuais de R$25.000,00 durante trs anos. O fluxo abaixo mostra
que, ao realizar um investimento inicial de R$45.000,00, projetam-se retornos futuros anuais
no variveis. Qual o valor presente lquido do fluxo de caixa apresentado abaixo,
considerando uma taxa de juros anual de 14%? O investimento dever ou no ser realizado?



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39 MATEMTICA FINANCEIRA







Soluo
( ) ( ) ( )
80 , 040 . 13 $
14 , 0 1
000 . 25
14 , 0 1
000 . 25
14 , 0 1
000 . 25
000 . 45
3 2 1
R VPL =
+
+
+
+
+
+ =


Sendo VPL> 0, conclui-se que o valor do investimento menor que o valor presente dos
retornos futuros. Ou seja, a taxa de retorno obtida no investimento maior que a taxa mnima
aceita. Assim, o Sr. Build deve realizar o investimento.


1.7 Taxa interna de retorno (TIR)
Outro mtodo para anlise de projetos de investimento e aplicaes financeiras consiste no
clculo da taxa interna de retorno (TIR). a taxa que equaliza o valor presente de um ou mais
pagamentos com o valor presente de um ou mais recebimentos. Ou seja, a taxa que zera o
valor presente lquido. Veja a frmula e o grfico a seguir:

( ) ( ) ( ) ( )
0
1
...
1 1 1
3
3
2
2
1
1
=
+
+ +
+
+
+
+
+
+
n
n
i
VF
i
VF
i
VF
i
VF
VP

sendo:
VP = valor presente do fluxo de caixa
VF
t
= valor futuro do fluxo de caixa
i = taxa interna de retorno (TIR)
R$25.000,00 R$25.000,00 R$25.000,00
R$45.000,00
1 2 3


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40 MATEMTICA FINANCEIRA









importante ressaltar que VF representa as sadas e as entradas nos fluxos, tendo, portanto,
valores negativos e positivos, respectivamente.

Observe que para definir a TIR, preciso obter a raiz que torna a equao polinomial acima
igual a zero.

Lembrete
Por se tratar de uma equao polinomial, possvel encontrar duas ou mais
razes (existncia de taxas internas de retorno mltiplas). Caso isso ocorra,
recomenda-se a utilizao do mtodo do valor presente lquido para avaliao
do projeto de investimento.
Tal situao pode surgir quando temos mais de uma inverso de sinal no fluxo de
caixa. Com isso, pode-se concluir que a TIR s aplicvel em projetos de
investimento com apenas uma inverso de sinal, ou seja, quando temos, por
exemplo, uma despesa na data inicial e um fluxo de receitas lquidas nas datas
futuras (como considerada na frmula apresentada anteriormente) ou um valor
inicial positivo e um fluxo de despesas nas datas posteriores. Nestes casos,
possvel provar matematicamente a existncia de apenas uma raiz real positiva.

Ao obter a TIR, compara-se com a taxa de juro mnima aceitvel ao investimento. Caso a TIR
seja maior que a taxa mnima, o projeto pode ser considerado vivel.









VPL
i
TIR > i
TIR = i
TIR < i


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41 MATEMTICA FINANCEIRA
Exemplo de taxa interna de retorno (fluxos de caixa homogneos)
1) O Sr. Jos solicitou um emprstimo de R$90.000,00 que ser pago em trs prestaes
mensais consecutivas de R$45.000,00. Determine a taxa interna de retorno dessa operao
sob a tica do credor.

Soluo: o credor possui o seguinte fluxo de caixa:






Com o auxlio da calculadora, temos que a TIR corresponde a 23,37%.

Portanto, sendo a taxa mnima desejada para executar este projeto menor que 23,37%,
conclui-se que o Sr. Jos deve realizar o investimento. Se a taxa mnima desejada for maior, o
Sr. Jos no deve realizar o investimento.



FLUXOS DE CAIXA HETEROGNEOS

Pagamentos postecipados Fluxos de caixa heterogneos
Os pagamentos postecipados so caracterizados pela prestao (ou aplicao) paga (ou
recebida) em um perodo aps a contratao. Quando as prestaes possuem valores
diferentes ao longo do perodo temos um fluxo de caixa heterogneo. Veja os esquemas a
seguir:





R$45.000,00 R$45.000,00 R$45.000,00
R$90.000,00
1 2 3


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42 MATEMTICA FINANCEIRA










Pagamentos antecipados Fluxos de caixa heterogneos
Os pagamentos antecipados so caracterizados pela primeira prestao (ou aplicao) paga
(ou recebida) no ato da contratao. Observe, a seguir, o diagrama dos pagamentos
antecipados em fluxos de caixas heterogneos.










Exemplos de valor presente lquido (fluxos de caixa heterogneos)

1) O Sr. Calculista est analisando um determinado projeto de investimento no
qual deseja uma rentabilidade mnima de 2,5% ao ms. O quadro a seguir
mostra que ao realizar um investimento inicial de R$28.000,00, projetam-se
retornos futuros mensais variveis. Calcule o valor presente lquido do fluxo de
caixa apresentado abaixo e avalie se o investimento deve ou no ser feito.

Prestaes Diferentes Pagamento Postecipado
n
VP
1 2 3
PMT = valor das prestaes
Prestaes Diferentes Pagamento Antecipado
n
VP
1 2 3
PMT = valor das prestaes


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0 1 2 3 4 5 6
-28.000 5.000 3.000 7.000 2.000 5.000 7.000

Soluo

( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( )
6 5 4 3 2 1
025 , 0 1
000 . 7
025 , 0 1
000 . 5
025 , 0 1
000 . 2
025 , 0 1
000 . 7
025 , 0 1
000 . 3
025 , 0 1
000 . 5
000 . 28
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+ = VPL
R$1.499,06 - = VPL



Sendo VPL<0, conclui-se que o valor do investimento maior que o valor presente dos
retornos futuros. Ou seja, a taxa de retorno obtida no investimento menor que a taxa
mnima aceita. Assim, o Sr. Calculista no deve realizar o investimento.


2) Uma empresa deseja realizar algumas reformas em seu prdio. Para tanto, quer saber
quanto deve depositar em conta para fazer as retiradas apresentadas no quadro abaixo,
sabendo que a remunerao dos depsitos de 1,5% ao ms.

0 1 2 3 4 5
???? 4.000 4.000 4.000 6.000 6.000

Soluo: o problema consiste em determinar o valor presente lquido dos fluxos futuros, sendo
a taxa de juro igual a 1,5%ao ms. Temos, portanto:

( ) ( ) ( ) ( ) ( )
22.871,47 R$
015 , 0 1
000 . 6
015 , 0 1
000 . 6
015 , 0 1
000 . 4
015 , 0 1
000 . 4
015 , 0 1
000 . 4
5 4 3 2 1
=
+
+
+
+
+
+
+
+
+
=
VPL
VPL


3) O Sr. Investidor deseja saber o PU (preo unitrio) de uma debnture, cujo valor nominal
de R$1.000,00, sendo que a taxa de juros compostos que remunera a aplicao de 10% ao
ano, o pagamento dos juros semestral e o resgate ocorrer em 10 semestres. Este agente
considera uma taxa de juro mnima de 15% ao ano para o seu investimento.



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44 MATEMTICA FINANCEIRA
Soluo: o primeiro passo para calcular este exerccio saber o valor dos juros pagos
semestralmente ao Sr. Investidor. Temos uma taxa de juro de 10% ao ano. Portanto, preciso
obter tal taxa ao semestre:
( ) %a.s. 8809 , 4 100 1 10 , 0 1 2
1
.
=
(

+ =
eq
i

Assim, semestralmente, o investidor recebe uma remunerao de R$48,81.

Para obter o PU da debnture, ainda temos que calcular a taxa de juro ao semestre que o
investidor considera mnima.

( ) %a.s. 2381 , 7 100 1 15 , 0 1 2
1
.
=
(

+ =
eq
i

Feito isso, vamos calcular o PU com auxlio de uma calculadora financeira, tendo como
resultado o valor de R$836,25.

Taxa interna de retorno Fluxos de caixa heterogneos

Exemplo de taxa interna de retorno (fluxos de caixa heterogneos)
1) O Sr. No Vermelho solicitou um emprstimo de R$80.000,00 que ser pago em trs
prestaes mensais consecutivas de R$40.000,00, R$35.000,00 e R$15.000,00. Determine a
taxa interna de retorno desta operao sob a tica do banco.
Com auxlio de uma calculadora financeira, chega-se a 7,16% ao ms.


1.8 Comentrios finais

Ao terminar este captulo, espera-se que voc tenha compreendido os conceitos de
capitalizao simples, composta discreta e composta contnua que so constantemente
utilizadas no mercado financeiro seja para o apreamento de ativos seja para o clculo de


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45 MATEMTICA FINANCEIRA
rendimentos, prazos ou taxas de juro implcitas nas operaes. O material apresentado aqui,
rene de maneira ordenada todos os assuntos que capacitam o leitor para atuar no mercado
financeiro. Alm da discusso e exemplificao dos clculos nos diferentes regimes de
capitalizao, foi dada especial ateno anlise dos fluxos de caixa de sries de pagamento
homogneo e heterogneo e das caractersticas das taxas de juro. No anexo, no final deste
trabalho, voc encontra uma reviso sobre logaritmos para fortalecer seus estudos.

Importante
Revise os principais pontos e BOA PROVA!!!




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46 MATEMTICA FINANCEIRA
BIBLIOGRAFIA

ASSAF NETO, Alexandre. Matemtica financeira e suas aplicaes. 11 ed. So Paulo: Atlas.
2009.

VIEIRA SOBRINHO, Jos Dutra. Matemtica financeira. 7 ed. So Paulo: Atlas. 2009. 409 p.

INSTITUTO EDUCACIONAL BM&FBOVESPA. Material dos cursos on-line e presenciais.



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47 MATEMTICA FINANCEIRA
ANEXO

Reviso - Logaritmos
Obviamente as equaes de soma e subtrao so mais fceis que as equaes de
multiplicao ou diviso.
Os logaritmos so, portanto, uma ferramenta para facilitar clculos complicados. Podemos
definir logaritmos como:

Sejam a e b nmeros reais e positivos, com 1 a = , chama-se logaritmo de b na base a, o
expoente ao qual se deve elevar a base a de modo que a potncia obtida seja igual a b.

b a x b log
x
a
= =

onde:

> = < I e
a base na b de logaritmo o x
do logaritman o b
logaritmo do base a a
0 b e 1 a 0 com R b , a


Propriedades mais importantes:

1) 1 a 0 1 log
0
a
= =
2) a a 1 a log
1
a
= =
3) b a
b log
a
=







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48 MATEMTICA FINANCEIRA

Exemplos de logaritmos
a) 5 x 2 2 32 2 x 32 log
5 x x
2
= = = =
b) 2 x 2 2
4
1
2 x
4
1
log
2 x x
2
= = = =


c) 0 x 3 3 1 3 x 1 log
0 x x
3
= = = =
d) 1 x 7 7 x 7 log
1 x
7
= = =
e)
2
1
3 log
2
1
x 1 x 2 3 3 3 ) 3 ( 3 9 x 3 log
9
1 x 2 1 x 2 x
9
= = = = = = =


Importante
O logaritmo natural ou logaritmo neperiano, representado por LN, o logaritmo de base e,
sendo que o e chamado de nmero de Euler, muito utilizado em estudos de finanas e
possui um valor aproximado de 2,71828... .




Captulo 2 Introduo Economia e aos Indicadores
Financeiros

2.1 Apresentao do captulo

O objetivo deste captulo apresentar os conceitos bsicos dos fundamentos da economia, da
moeda, das variveis macroeconmicas e dos indicadores financeiros. Ao final, voc ter visto:

funes e caractersticas da moeda;
conceito de oferta e de demanda;
definio e impacto da inflao e da deflao;
conceitos de PIB, de PNB e sua relao;
viso geral das polticas de renda, fiscal, cambial e monetria;
principais indicadores financeiros da economia brasileira.

Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de
certificao do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude
os tpicos sugeridos.


Bons estudos!!!




Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA








Tipos de provas
Item 2.2
Pg. 1
Item 2.3
Pg. 3
Item 2.4
Pg. 5
Item 2.5
Pg. 15
Item 2.6
Pg. 18
Operaes
BM&FBOVESPA

Operaes
segmento Bovespa

Operaes
segmento BM&F

Comercial
Compliance
Risco
Back Office
BM&FBOVESPA

Back Office
segmento Bovespa


Back Office
segmento BM&F



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INTRODUO ECONOMIA E AOS
INDICADORES FINANCEIROS
1
2.2 O conceito e o papel da moeda na economia

A economia de um pas consiste em milhares de pessoas, empresas, instituies financeiras,
prestadores de servios e, principalmente, o Governo, entre outros agentes, comprando e
vendendo bens e servios. O principal mecanismo de troca, com o desenvolvimento da
economia, desde a evoluo das sociedades primitivas que praticavam a atividade do escambo
(troca), a moeda. Por meio da moeda que ocorre grande parte das transaes econmicas
e financeiras.
Voc j parou para pensar quantas vezes usa o seu dinheiro em um dia? Alm disso, voc j
pensou como ele move praticamente todas as suas atividades? Trabalhamos em troca de um
salrio; se compramos uma roupa ou um equipamento eletrnico, como pagamos essa
compra?
Formalmente, o bem que denominamos como dinheiro definido pelos economistas como
moeda. Portanto, podemos classificar a moeda como o conjunto de ativos na economia que
usamos para comprar bens e servios.

Importante
Dinheiro a forma mais lquida da moeda.

LIQUIDEZ
Liquidez representa a facilidade com que um ativo pode ser convertido em meio de troca na
economia. Em outras palavras, o grau de facilidade que qualquer indivduo aceitar o bem
como troca pelo bem que ele est oferecendo.

Importante
Voc consegue diferenciar a liquidez de um apartamento, de um carro e do seu
dinheiro?

Mesmo entre apartamentos e carros, cada bem apresenta uma liquidez diferente. Se um
apartamento colocado venda e o negcio concretizado rapidamente, sem que o
proprietrio tenha de baixar o efetivo valor de mercado para vend-lo, podemos afirmar que
esse apartamento relativamente lquido.



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INTRODUO ECONOMIA E AOS
INDICADORES FINANCEIROS
2
O raciocnio inverso tambm verdadeiro. Se o mesmo apartamento ficasse meses para ser
vendido e o preo tivesse de ser significativamente reduzido para vend-lo, poderamos
afirmar que esse imvel tem baixa liquidez.
O mesmo raciocnio pode ser aplicado para o mercado de aes, por exemplo. Qual ao
mais facilmente vendida no mercado? H diferena de liquidez entre aes? De uma forma
resumida, a liquidez pode ser avaliada como a facilidade de negociao do bem, os seus custos
de transao e a sua aceitao. Entendido o conceito de liquidez, vamos analisar as funes
das moedas.

FUNES DAS MOEDAS
Basicamente, a moeda possui trs principais funes que a distinguem dos demais ativos da
economia:

um meio de troca pois a moeda comumente aceita, sem restrio, em todas as
compras de bens e mercadorias ou servios;
uma unidade de conta (medida) pois um padro de medida utilizado para definir
o preo de todos os bens e servios, ou seja, uma forma de exprimir numericamente
o valor da transao;
uma reserva de valor pois de posse da moeda, podemos no us-la hoje para
comprar algo no futuro, transferindo o poder de compra.

Importante
verdade que outros ativos possuem uma ou mais dessas categorias, mas a presena
das trs em um nico bem representa a figura da moeda.

Outras caractersticas tambm fazem com que a moeda seja utilizada e aceita universalmente
como fator de troca, tais como: portabilidade, durabilidade, homogeneidade, divisibilidade e
cunhabilidade. Fica aqui o desafio para voc refletir sobre essas caractersticas e a importncia
de cada uma.
Neste ponto, voc deve ter entendido que a moeda o ativo que possui maior liquidez dentre
os ativos da economia. O papel-moeda a principal forma de moeda utilizada na economia.
Porm, com o desenvolvimento de tecnologia, outras formas de moedas, tambm de altssima
liquidez, esto se consolidando como os cartes de crdito e dbito. At pagamentos por
celular j esto em fase de testes no mercado.



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INTRODUO ECONOMIA E AOS
INDICADORES FINANCEIROS
3
Importante
Veja as opes disponveis no mercado.

O volume de moeda disponvel na economia fundamental para determinar o grau de
transao dos bens e servios. Neste momento, essencial inserir o conceito de oferta e
demanda.

2.3 Oferta e demanda

A demanda pode ser entendida como a quantidade de um bem ou servio que desejada por
um consumidor ou por um grupo, em um determinado nvel de preo, naquele instante do
tempo. Em outras palavras, a quantidade do bem que seria adquirido por aquele preo
naquele momento.
Neste sentido, fica fcil deduzir que quanto mais moeda as pessoas possurem, mais elas iro
consumir e, por outro lado, quanto menos moeda estiver disponvel, menor ser o nvel de
consumo.

Importante
As pessoas, em um comportamento normal, gostariam que os preos dos produtos
fossem cada vez menores.

J a oferta pode ser entendida como a quantidade de um bem ou servio que as empresas
esto dispostas a produzir e vender naquele nvel de preo, naquele instante.

Importante
Neste sentido, tambm fcil deduzir que as empresas ofertantes sempre desejam
que os preos sejam os mais altos possveis.

Quando o comprador (demandante) e o vendedor (ofertante) encontram um equilbrio no
preo do produto, ou seja, no nvel de preo em que interessante para o primeiro comprar e
para o segundo vender, ocorre a definio de preo do produto na economia, pois a
quantidade a ser transacionada naquele preo atende expectativa dos dois lados da
negociao.


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muito importante entender a dinmica da oferta e da demanda em relao ao nvel de
preos. Caso o preo sofra reduo, por exemplo, no caso de uma promoo, mais
consumidores estaro aptos a comprar aquele produto, pois o nvel de preo se enquadra nas
suas expectativas. Por outro lado, se ocorrer aumento do preo, menos consumidores estaro
aptos a adquirir aquele produto, sendo consumida uma quantidade inferior anterior. Por
isso, o equilbrio fundamental.

MAS QUAL O IMPACTO DA MOEDA NESSA RELAO?
A disponibilidade de moeda fundamental para esse equilbrio. Como comentado
anteriormente, o aumento da disponibilidade de moeda em poder do pblico faz com que as
pessoas queiram consumir mais e, at mesmo, que fiquem mais dispostas a adquirir o mesmo
produto por um preo mais alto. Portanto, ocorrendo aumento de moeda disponvel, a
demanda pelo produto ser maior.
Se os produtores tiverem condies de aumentar a produo para atender demanda, o ciclo
continuar movimentando a economia de uma forma mais intensa. Por outro lado, se no for
possvel aumentar a produo, ocorrer um excesso de demanda, o que faz com que falte
aquela mercadoria para atender a toda a demanda existente e, naquele momento,
identificado o excesso de demanda, os produtores tendem a aumentar o preo e passam a
atender apenas os consumidores que esto dispostos a pagar mais.
Se efetivamente eles aumentarem os preos, ocorrer uma elevao do nvel de preos, ou
seja, voc precisar de mais dinheiro para comprar aquele produto. Esse fenmeno chamado
inflao, ou seja, ocorre um aumento do nvel dos preos, quando, para adquirir o mesmo
produto necessria uma quantidade maior de dinheiro. Seria o mesmo que dizer que o
dinheiro perdeu o poder de compra.

Importante
Inflao o aumento no nvel geral de preos.

Por outro lado, tambm pode ocorrer o efeito deflao, quando acontece uma reduo do
nvel de preo. A causa mais comum desse evento o excesso de oferta, onde h muitos
produtos disponveis e o vendedor obrigado a reduzir o preo para conseguir vender o
produto. Neste caso, ocorre uma elevao do poder de compra, quando, para comprar o
mesmo produto, necessria menor quantidade de dinheiro.





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Importante
Se a deflao boa para o consumidor, note que ela no favorvel para o produtor,
pois, cada vez mais, seu lucro ser menor e, se ele no conseguir ajustar seus custos,
poder ir falncia.

Portanto, o equilbrio do nvel de preos fundamental para um bom desempenho da
economia. Uma das grandes vantagens da variao de preos controlada, seja o movimento de
inflao ou de deflao, a possibilidade mais concreta do planejamento econmico,
principalmente de longo prazo, pois h maior poder de previsibilidade da economia como um
todo.
Neste sentido, uma das principais preocupaes e atuaes da equipe econmica do Governo
e, principalmente, do Banco Central do Brasil, o controle da variao dos nveis de preos da
economia como um todo. E para esse controle, o Governo utiliza as polticas econmicas com
a principal finalidade de controlar a disponibilidade de moeda em poder do pblico e
equilibrar o nvel de atividade (produo) da economia.

2.4 A economia e as variveis macroeconmicas

A economia a cincia social que estuda a produo, a distribuio e o consumo dos bens e
servios. Seus estudos so divididos em duas grandes reas:

a microeconomia, que estuda os comportamentos individuais e as decises das
empresas e famlias;
a macroeconomia, que estuda o resultado agregado dos comportamentos individuais,
ou seja, o estudo dos fenmenos que afetam toda a economia.

Importante
Apesar dos dois grandes campos estarem intimamente conectados, o objetivo deste
captulo estudar as variveis macroeconmicas e, consequentemente, as polticas
econmicas adotadas pelas autoridades monetrias, foco da macroeconomia.

Para estudar o desempenho geral da economia e analisar as polticas de controle da variao
de preos adotadas pelo Governo, essencial entendermos o conceito das principais variveis
econmicas:


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Produto Interno Bruto (PIB): representa o total da produo gerada em um pas,
independentemente da nacionalidade do produtor;
Produto Nacional Bruto (PNB): representa o total da produo de uma nacionalidade,
independentemente do pas que ocorreu a produo.

De forma mais simplificada, no caso do Brasil, o PIB representa o total da produo no
territrio nacional, independentemente se foi realizada por empresas brasileiras, americanas,
alems, chinesas ou japonesas.

Importante
A referncia o local de produo (por isso, o termo interno).

J o PNB representa a produo de todas as empresas brasileiras, independentemente se
foram produzidas no Brasil, nos Estados Unidos, na Alemanha ou no Japo.

Importante
A referncia a nacionalidade (por isso, o termo nacional).

Note que, se considerarmos todos os pases (PIB mundial), poderemos alocar cada produo
(elemento) para calcular o PIB ou o PNB dos pases cuja soma final ser mesma. Portanto,
podemos concluir que h uma relao entre as medidas, e de fato h.
A relao do PIB e do PNB de um pas pode ser descrita como:

PIB = PNB + RLEE

Onde RLEE a Renda Lquida Enviada ao Exterior, ou seja, a Renda Enviada ao Exterior
menos a Renda Recebida do Exterior.
Note que, se um pas possui um valor de produo de multinacionais em seu territrio maior
que as empresas nacionais esto produzindo no exterior, ele ter uma RLEE positiva e,
consequentemente, um PNB menor que o PIB.


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Por outro lado, se o pas possui um pequeno valor de produo de multinacionais em seu
territrio e muitas empresas nacionais produzindo em outros pases, ele ter uma RLEE
negativa e um PNB maior que o PIB.

Importante
Se voc entendeu esta relao e as duas medidas do nvel de atividade de uma
economia, qual medida voc acha que a mais atrativa para o Brasil utilizar?

Outra medida comumente utilizada o PIB per capita ou o PNB per capita, que representa o
valor do PIB ou do PNB dividido pelo tamanho da populao do pas. fundamental para que
se tenha uma ideia geral do grau de riqueza dos indivduos, principalmente para analisar a
evoluo dessa riqueza ao longo do tempo.
Note que a China tem o segundo maior PIB do mundo, porm, tambm possui a maior
populao mundial, o que impacta um baixo PIB per capita. Por outro lado, a Noruega possui
um PIB relativamente modesto, porm devido pequena populao, seu PIB per capita um
dos maiores do mundo.
Neste sentido, muito importante no confundir PIB per capita com distribuio de riqueza.
Um alto PIB per capita no significa que a populao em geral rica, pois representa apenas
uma medida de mdia. O mesmo raciocnio se faz com o PIB per capita baixo.

Importante
Geralmente, os pases possuem fraca distribuio de renda, ou seja, a riqueza est
concentrada em uma pequena parcela da populao. Outras medidas e estatsticas
existem para medir essa distribuio que, por no serem objetos do nosso estudo,
no sero apresentadas.

H trs formas de calcular o PIB de um pas:

sob a tica da despesa;
sob a tica da oferta;
sob a tica do rendimento.



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Como o objetivo deste captulo estudar as polticas econmicas, para nossa finalidade,
abordaremos a metodologia do clculo sob a tica da despesa (demanda agregada). Nesta
metodologia, so considerados os gastos e as despesas efetuadas pelos agentes econmicos
em bens e servios para o consumo final, ou seja, so excludos todos os bens e servios
utilizados durante a produo.
A primeira hiptese assumida para o clculo do PIB que existe uma identidade
macroeconmica onde a demanda agregada (demanda total de economia) igual oferta
agregada (oferta total da economia). Portanto, a partir desta, temos que o PIB :

Y = CF + GG + IE + EL

onde:
CF = Consumo das Famlias
GG = Gastos lquidos do Governo
IE = Investimento das Empresas (aumento das empresas e de estoque)
EL = Exportaes Lquidas (tudo que foi exportado menos o que foi importado, pois s entram
produtos que foram produzidos no territrio nacional)

Neste formato de clculo, podemos associar os elementos com as quatro principais polticas
econmicas exercidas pelo Governo, conforme tabela abaixo:

Consumo das famlias Poltica de renda
Gastos lquidos do Governo Poltica fiscal
Investimento das empresas Poltica monetria
Exportaes lquidas Poltica cambial

POLTICA DE RENDA
O principal objetivo da poltica de renda a redistribuio de renda entre a populao de um
pas e a justia social, com efeito direto no nvel de preos, podendo gerar inflao se no for
bem planejada, pois aumenta o poder de consumo da populao em geral.


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Um dos exemplos da prtica atual do Governo brasileiro a Poltica de Preos Mnimos para o
Agricultor. Esta poltica assegura os preos dos alimentos, garantindo um mnimo de renda
para o produtor rural com o objetivo de proteg-lo de uma possvel queda acentuada de
preos e, assim, estimular a produo. Outro exemplo de poltica de renda do Governo Federal
o programa de seguro-desemprego. Note que, nas duas polticas, o objetivo sempre
disponibilizar renda para a populao, garantindo um consumo mnimo.

POLTICA FISCAL
A poltica fiscal representa o conjunto de medidas com o objetivo de equilibrar os gastos e as
receitas dos governos. Desempenhando papis como em uma empresa, os governos tambm
devem controlar seus gastos e os adaptarem s suas receitas. Caso os gastos sejam maiores
que as despesas, os governos tero que se financiar. Os dois principais mecanismos de
controle so os gastos pblicos e os impostos.
Ao aumentar os gastos pblicos, o Governo poder investir em obras pblicas, por exemplo,
de infraestrutura, como estradas, e beneficiar o desenvolvimento das empresas e estimular o
crescimento industrial e produtivo, resultando no aumento da oferta de bens e servios. Por
outro lado, se o aumento dos gastos no for em infraestrutura, isso poder resultar no
estrangulamento da economia, impossibilitando que as empresas invistam em suas atividades
e aumentem a produo, como altos custos de transporte devido a estradas em pssimas
condies, aeroportos lotados e assim por diante.
Portanto, fundamental que o Governo invista em obras pblicas e de infraestrutura para o
desenvolvimento econmico. No entanto, ao investir nessas obras, estar gerando empregos e
transferindo renda para a populao, aumentando a demanda agregada que poder impactar
uma inflao elevada. Por isso, fundamental que o equilbrio seja encontrado.
Por outro lado, uma das principais fontes de recursos dos governos so os impostos. Se
aumentar sua arrecadao com elevao das alquotas ou com criao de novos impostos, o
Governo estar aumentando os custos das empresas, gerando repasse para os preos e,
possivelmente, incentivando a inflao. Por outro lado, com a reduo dos impostos, aumenta-
se a quantidade de moeda disponvel na economia, podendo gerar elevao nos gastos da
populao e empresas, causando excesso de demanda e inflao.

Importante
Por isso, a poltica fiscal deve ser muito bem executada para se evitar o aumento do
nvel dos preos e para que o Governo consiga, ao mesmo tempo, se financiar e
estimular a economia.




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H dois tipos principais de poltica fiscal:

Poltica Fiscal Expansionista;
Poltica Fiscal Contracionista.

Na primeira poltica, o Governo tem como principal objetivo incentivar a demanda,
aumentando seu gasto e seu dficit para estimular a economia, porm, pode gerar inflao. J
na segunda, o objetivo reduzir a demanda agregada para tentar controlar a inflao.
Resumindo: na Poltica Fiscal Expansionista, o Governo aumenta os gastos pblicos e/ou reduz
os impostos; na Poltica Fiscal Contracionista, reduz os gastos e/ou aumenta os impostos.

POLTICA CAMBIAL
Com a aplicao da poltica cambial ou poltica externa, o objetivo do Governo equilibrar
suas contas externas e, principalmente, a taxa de cmbio do pas. A taxa de cmbio pode ser
definida como a relao de troca entre a moeda nacional e a de outro pas.

Importante
Taxa de cmbio a quantidade da moeda nacional necessria para se adquirir a
moeda de outro pas. Essa relao fundamental para as exportaes e importaes.

Quando o cmbio est desvalorizado, necessria uma quantidade maior de moeda nacional
para a mesma quantidade da moeda do outro pas, ou seja, um cenrio favorvel para os
exportadores, uma vez que, ao vender a mercadoria, recebero mais da moeda nacional e, por
outro lado, uma situao desfavorvel para os importadores, pois iro pagar mais pelo
produto importado em moeda nacional.
J quando o cmbio est valorizado, precisa-se de uma quantidade menor de moeda nacional
para a mesma quantidade de moeda do outro pas, sendo, portanto a relao inversa do
exemplo anterior, para exportadores e importadores.
Note que a importao aumenta a disponibilidade de produtos venda no pas, aumentando a
competitividade e a oferta, possivelmente resultando em reduo de preos. No entanto, essa
medida pode inviabilizar a produo nacional, gerando alto grau de desemprego e
desestimulado a economia nacional como um todo.
Por outro lado, a exportao diminui a oferta no mercado nacional, diminuindo a oferta
agregada dos produtos, podendo causar elevao dos preos ao mesmo tempo em que


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estimula a produo nacional. Sendo assim, mais uma vez, fundamental a atuao do
Governo para equilibrar o efeito da poltica externa na economia.

POLTICA MONETRIA
Por ltimo, a mais importante poltica econmica para o mercado financeiro como um todo a
poltica monetria. Representa a atuao do Governo e das autoridades monetrias para
controlar a liquidez da economia, com efeito direto na quantidade de moeda em circulao, na
disponibilidade de crdito e na taxa de juro praticada na economia.

Importante
Os principais objetivos da poltica monetria manter em equilbrio a quantidade de
moeda no mercado, conservar o nvel dos preos estvel e, ao mesmo tempo,
incentivar a produo e garantir a estabilidade cambial.

Como forma de priorizar o controle da inflao, em 1999, o Brasil passou a adotar o regime de
metas para a inflao, que estabelece a meta para esse ndice a ser atingida no ano, dentro de
um limite superior e inferior, tambm predefinidos para suportar eventuais oscilaes. As
metas so definidas pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN)
1
e por lei. O Banco Central do
Brasil (Bacen) a instituio responsvel pela conduo da poltica monetria para atingir a
meta estabelecida.
Neste cenrio, o Comit de Poltica Monetria (Copom), rgo criado pelo Bacen, exerce
importante papel para estabelecer as diretrizes da poltica monetria e definir a taxa de juro.
De acordo com o Bacen, os objetivos do Copom so:

implementar a poltica monetria;
definir a meta da taxa Selic e seu eventual vis;
analisar o Relatrio de Inflao.

Uma importante varivel macroeconmica, a meta para a inflao, teve a sua sistemtica
definida pelo Decreto 3.088/99 e passou a ser tratada como foco de poltica monetria. O
Copom passou a ter como objetivo cumprir as metas para a inflao definidas pelo CMN.
Segundo o mesmo decreto, caso a meta no seja alcanada, o presidente do Bacen deve

1
No captulo 3 ser detalhado o papel dessas instituies.


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divulgar, em Carta Aberta ao Ministro da Fazenda, os motivos do descumprimento, bem como
as providncias e o prazo para o retorno da taxa de inflao aos limites estabelecidos.
As reunies ordinrias do Copom so realizadas em duas sesses, totalizando oito reunies ao
ano. No primeiro dia, os chefes de departamento e o gerente-executivo apresentam uma
anlise da conjuntura econmica e das principais variveis macroeconmicas. No segundo dia,
so apresentadas as alternativas para a taxa de juro de curto prazo e feitas as recomendaes
da poltica monetria.
Aps as anlises e discusses, ocorre a votao das propostas, buscando-se, sempre que
possvel, o consenso. A deciso final a meta para a taxa Selic e o vis, se houver
imediatamente divulgada imprensa ao mesmo tempo em que expedido comunicado
atravs do Sistema de Informaes do Banco Central (Sisbacen).
O Copom composto pelos membros da Diretoria Colegiada do Banco Central do Brasil (o
presidente, os diretores de Poltica Monetria, Poltica Econmica, Estudos Especiais, Assuntos
Internacionais, Normas e Organizao do Sistema Financeiro, Fiscalizao, Liquidaes e
Desestatizao, e Administrao).
Tambm participam do primeiro dia da reunio, os chefes de determinados departamentos do
Bacen
2
. Na primeira sesso de trabalhos, as atividades tambm contam com a participao de
trs consultores e do secretrio-executivo da Diretoria, do assessor de imprensa, do assessor
especial e, sempre que convocados, de outros chefes de departamento convidados a discorrer
sobre assuntos de suas reas.
Outra atividade fundamental para o mercado de responsabilidade do Copom a publicao do
documento conhecido como Relatrio de Inflao. Importante fonte de informao, o relatrio
analisa detalhadamente a conjuntura econmica e financeira do Pas, bem como apresenta
suas projees para a taxa de inflao. publicado ao final de cada trimestre civil (maro,
junho, setembro e dezembro).
A taxa de juro fixada na reunio do Copom a meta para a taxa Selic que ir prevalecer por
todo o perodo entre reunies ordinrias do Comit. Quando necessrio, o Copom tambm
define o vis, que a prerrogativa dada ao presidente do Bacen para alterar, na direo do
vis, a meta para a taxa Selic a qualquer momento entre as reunies ordinrias.

Importante
A taxa de juro, meta definida pelo Copom, exerce o importante papel de balizar o
mercado em relao taxa de juro praticada.


2
Mais informaes podem ser encontradas no site do Bacen.


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Quanto maior a taxa de juro definida, menor o incentivo para as empresas investirem nas suas
atividades, uma vez que o investimento em ttulos financeiros poder ser muito mais rentvel
do que a prpria atividade da empresa. O mesmo acontece com as pessoas quanto maior a
taxa de juro, maior a rentabilidade de investimentos e menor o incentivo ao consumo. Nas
duas situaes, note que h desaquecimento da economia.
Por outro lado, quanto menor a taxa de juro, maior o incentivo para que as empresas invistam
nas prprias atividades, buscando lucratividade maior que a baixa rentabilidade obtida com
investimentos financeiros, aumentando, consequentemente, o nvel de emprego e a renda da
populao.
Alm do aumento do consumo pela elevao da renda, as pessoas tambm tendero a
consumir mais, uma vez que investir pode no ser to atrativo em termos de rentabilidade.
Neste caso, note que h aquecimento da economia, porm, se o crescimento da demanda for
maior que o da oferta, ocorrer aumento da inflao.
Portanto, atravs da definio da meta da taxa de juro, as autoridades monetrias buscam
manter a inflao dentro do limite superior e inferior definido pelo Conselho Monetrio
Nacional (CMN) e, como forma de ajustar as variaes ocorridas nesse percurso, utilizam
alguns instrumentos da poltica monetria para controlar a disponibilidade de moeda em
circulao. Os trs principais instrumentos de poltica monetria utilizados pelas autoridades
so:

operaes no open market;
alteraes nas taxas de depsito compulsrio;
taxa de redesconto.

Open market
Pode ser considerado o instrumento de maior flexibilidade e de rpido efeito. Nesse
procedimento, as autoridades monetrias compram ou vendem ttulos pblicos
3
no mercado
financeiro. Se ocorrer a compra, o Governo recebe moeda em troca de ttulos, retirando
recursos do mercado. Por outro lado, na compra de ttulos do mercado, o Governo recebe o
papel e entrega moeda, aumentando a disponibilidade de recursos na economia. Com esses
procedimentos, as autoridades monetrias conseguem aumentar ou reduzir a disponibilidade
de moeda no mercado, de acordo com as suas necessidades. Os principais objetivos do open
market so: controlar a taxa de juros do curto prazo, gerenciar a liquidez da economia e
sinalizar a orientao da poltica monetria.


3
Estes ttulos so apresentados no captulo 4.


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Depsito compulsrio
Todos os agentes que fazem parte do sistema bancrio so obrigados a manter no Bacen um
depsito compulsrio que calculado como uma parte de seus depsitos a vista recebidos. Ao
aumentar a alquota, o Bacen reduz o volume disponvel para os bancos emprestarem para a
populao ou para as empresas, reduzindo o volume de recursos na economia. Por outro lado,
ao diminuir a alquota do depsito compulsrio, o Bacen aumenta o volume de recursos
disponveis para os bancos emprestarem, elevando o volume de moeda em circulao.
Na poltica expansionista, o Banco Central reduz a alquota e, na poltica contracionista, eleva a
alquota. O efeito no imediato na economia, uma vez que necessria toda essa
movimentao bancria. Portanto, a alterao do depsito compulsrio um instrumento
para controlar a liquidez de mdio prazo.

Taxa de redesconto
Pode ser considerada como uma assistncia financeira de liquidez imediata aos bancos. O
objetivo dar liquidez aos bancos no curtssimo prazo, emprestando recursos para zerar suas
posies de um dia para outro, das instituies que emprestaram mais recursos ao mercado
do que poderiam. Pode ser considerado um instrumento passivo, uma vez que no interfere
no mercado como um todo. Como forma de restringir essa prtica, o Bacen define um custo
bastante elevado dos bancos que necessitam desse instrumento.

Alm desses trs instrumentos, h outras formas das autoridades monetrias aumentarem ou
reduzirem a moeda em circulao, como:

controle dos crditos subsidiados pelo Governo disponveis no mercado;
aumento ou reduo da taxa de pagamento mnimo da fatura do carto de crdito por
parte dos consumidores;
incentivando exportaes ou importaes atravs de medidas especficas.

No geral, classifica-se a poltica monetria como expansionista quando h aumento de moeda
em circulao no mercado e, como poltica monetria contracionista, quando h reduo. A
diminuio do compulsrio, a reduo do valor da taxa de redesconto e a compra de ttulos
pblicos incentivam a poltica expansionista. J o aumento da taxa do compulsrio e da taxa de
redesconto ou a venda de ttulos pblicos, favorecem a poltica contracionista.




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15
2.5 ndices financeiros

No item anterior, estudamos a importncia de analisar, acompanhar e estudar as variveis
macroeconmicas para o mercado como um todo. Voc lembra os conceitos de PIB, PNB, taxa
de cmbio, inflao, taxa de juro? Atravs deles, conseguimos entender a dinmica e as
consequncias dos eventos econmicos no mercado financeiro como um todo ou, quando for
o caso, nas instituies e na populao em geral. Como so medidos esses ndices financeiros?
De acordo com a definio do Bacen, ndices de preos so nmeros que agregam e
representam os preos de uma determinada cesta de produtos. Sua variao mede a oscilao
mdia dos preos dos produtos dessa cesta.
Os dois principais de tipos de ndices so os indicadores de inflao (indicadores de preos) e
as taxas de juros financeiras. Os indicadores de inflao medem o movimento de preos de
uma cesta de produtos (medem o preo mdio de um produto). J as taxas de juros
financeiras, representam o valor dos juros cobrados nas operaes.

TAXAS DE JUROS FINANCEIRAS
A seguir, so apresentadas as principais taxas de juro financeiras acompanhadas na economia.

Taxa Bsica Financeira (TBF)
Criada em 29/07/1995 pelo CMN. Para o clculo, utilizada uma amostra das 30
maiores instituies financeiras do pas, a partir da remunerao mensal mdia dos
CDBs e RDBs no prazo de 30 a 35 dias.

Taxa Referencial (TR)
calculada com base na TBF e em um redutor definido pelo Governo, determinado de
acordo com uma tabela especfica, em funo da meta estabelecida para a taxa Selic.

Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP)
Referncia para emprstimos de longo prazo, seu clculo considera a meta de inflao,
calculada pro rata para os doze meses seguintes ao primeiro ms de vigncia da taxa,
inclusive, baseada nas metas anuais fixadas pelo CMN e no prmio de risco, que
incorpora uma taxa de juro real internacional e um componente de risco Brasil numa
perspectiva de mdio e longo prazo.



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16
Taxa Selic
a taxa bsica da economia, sendo calculada pela taxa mdia ajustada dos
financiamentos dirios apurados no Selic para ttulos federais.

Taxa dos Certificados de Depsitos Interbancrio (CDI)
Os Certificados de Depsito Interbancrio (CDI) so ttulos de emisso das instituies
financeiras que lastreiam as operaes do mercado interbancrio. A taxa CDI a mdia
dos emprstimos feitos entre os bancos para um dia. divulgada anualizada
diariamente pela Cetip.

INDICADORES DE INFLAO

A seguir, so apresentados os principais ndices de inflao acompanhados na economia. H
diversos outros ndices de preos calculados, divulgados e estudados. No geral, eles se
diferenciam pelas regies analisadas, atividades setoriais consideradas e faixa salarial
abordada.

ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI)
Este ndice calculado mensalmente pela Fundao Getulio Vargas (FGV) e representa
a mdia ponderada do ndice de Preos ao Produtor Amplo IPA (60%), do ndice de
Preo ao Consumidor IPC (30%) e do ndice Nacional da Construo Civil INCC
(10%).

ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA)
4

Tambm calculado pela FGV, acompanha os preos de produtos agropecurios e
industriais nas transaes anteriores ao consumo final (interempresariais).

ndice de Preo ao Consumidor (IPC)
Apura a inflao nas despesas das famlias no eixo Rio-So Paulo. Tambm calculado
pela FGV.

4
Desde sua criao em 1947, o IPA, inicialmente batizado de ndice de Preos por Atacado e, a partir de
abril de 2010, denominado ndice de Preos ao Produtor Amplo.


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17
ndice Nacional da Construo Civil (INCC)
Avalia os preos no setor na construo civil. Tambm calculado pela FGV.

ndice Geral de Preos do Mercado (IGP-M)
Tem a mesma estrutura e periodicidade do IGP-DI, diferindo apenas pelo perodo
considerado.

ndice Nacional de Preos ao Consumidor (INPC)
Calculado mensalmente pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE).
Mede as despesas das famlias nas regies metropolitanas. Os setores pesquisados
so: alimentao e bebidas, habitao, artigos de residncia, vesturio, transportes,
sade e cuidados pessoais, despesas pessoais, educao e comunicao. O peso
relativo de cada grupo reestimado mensalmente, considerando-se a cesta de
consumo na data-base e a variao relativa dos preos dos bens e servios do grupo. A
varivel de ponderao do INPC a "populao residente urbana".

ndice de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA)
Tem a mesma estrutura do INPC, porm a varivel de ponderao do IPCA o
"rendimento total urbano" e cobre um nmero maior de faixas de renda.

ndice de Preos ao Consumidor Real (IPCA-15)
Este ndice calculado da mesma forma que o IPCA, mas com o perodo de coleta
adiantado em 15 dias.

ndice de Preos ao Consumidor (IPC-FIPE)
Calculado pela Fundao Instituto de Pesquisas Econmicas da Universidade de So
Paulo. o ndice de preos com srie histrica mais longa, com incio em janeiro de
1939. Sua estrutura contempla os seguintes grupos: alimentao, habitao, despesas
pessoais, vesturio, transportes, sade e educao.





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INTRODUO ECONOMIA E AOS
INDICADORES FINANCEIROS
18
2.6 Indicadores agropecurios

Uma categoria muito importante no mercado da BM&FBOVESPA so os Indicadores de preos
agropecurios do Centro de Estudos Avanados em Economia Aplicada (Cepea). A instituio
calcula mais de 15 indicadores, sendo que alguns so utilizados para a liquidao financeira
dos contratos agropecurios da BM&FBOVESPA. Os principais indicadores so:
Indicador Esalq/BM&FBOVESPA do Boi Gordo So Paulo
Indicador dirio dos preos do boi gordo do Estado de So Paulo. Cotado em reais por
arroba, a retirar na propriedade.

Indicador do Bezerro Esalq/BM&FBOVESPA Mato Grosso do Sul
Indicador dirio dos preos do bezerro nas principais regies produtoras do Mato
Grosso do Sul, sendo o animal cotado em reais por cabea.

Indicador Arroz em Casca Esalq/ BM&FBOVESPA Rio Grande do Sul
Indicador dirio do arroz em casca posto na indstria do Rio Grande do Sul. Cotado em
reais por saca de 50kg.

Indicador de Preos do Milho Esalq/BM&FBOVESPA Campinas (SP)
Preos mdios da regio de Campinas dos negcios realizados para o produto
estocado em armazm. Cotado em reais por saca de 60kg.

Indicador Cepea/Esalq/BM&FBOVESPA Paranagu (PR)
Soja em gro, posto em armazm no Porto de Paranagu. Cotado diariamente em reais
por saca de 60kg.

Importante
O Cepea tambm calcula os indicadores de preos de outros produtos: acar,
algodo, caf, citros, etanol, frango, produtos hortifrutcolas, leite, mandioca, suno e
trigo.



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INTRODUO ECONOMIA E AOS
INDICADORES FINANCEIROS
19
2.7 Comentrios finais

Ao terminar este captulo, espera-se que voc tenha compreendido o conceito e o papel da
moeda na economia, a definio e a dinmica da oferta e da demanda e a sua importncia
para a formao dos preos na economia, o conceito e a relao entre Produto Interno Bruto
(PIB) e Produto Nacional Bruto (PNB), a importncia e os efeitos das polticas de renda,
cambial, monetria e fiscal para a atividade econmica brasileira, e tambm reconhea e
identifique as principais caractersticas dos indicadores financeiros e dos indicadores
agropecurios.

Importante
Revise os principias pontos e BOA PROVA!!!



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INTRODUO ECONOMIA E AOS
INDICADORES FINANCEIROS
20
BIBLIOGRAFIA

BACEN BANCO CENTRAL DO BRASIL: Disponvel em: <http://www.bcb.gov.br>

BM&FBOVESPA BOLSA DE VALORES, MERCADORIAS & FUTUROS: Disponvel em:
<http://www.bmfbovespa.com.br>

CEPEA CENTRO DE ESTUDOS AVANADOS EM ECONOMIA APLICADA: Disponvel em:
<http://www.cepea.esalq.usp.br>

FORTUNA, Eduardo. Mercado financeiro: produtos e servios. 17 ed., rev., atual. e ampl. Rio
de Janeiro: Qualitymark, 2010. 833 p.

MANKIW, N. Gregory. Introduo economia: edio compacta. So Paulo: Pioneira Thomson
Learning, 2005. Traduo da 3
a
edio norte-americana.



Captulo 3 Aspectos Institucionais

3.1 Apresentao do captulo

O objetivo deste captulo apresentar os conceitos bsicos e as instituies do Sistema
Financeiro Nacional (SFN), do Sistema de Pagamento Brasileiro (SPB) e da BM&FBOVESPA. Ao
final, voc ter visto:

funes e caractersticas das instituies do SFN;
conceito e participantes do SPB;
viso geral da BM&FBOVESPA e das suas principais coligadas;
detalhamento da atuao da BM&FBOVESPA Superviso de Mercados (BSM).


Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de
certificao do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude
os tpicos sugeridos.


Bons estudos!!!




Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA



Tipos de provas
Item 3.2
Pg. 1
Item 3.3
Pg. 9
Item 3.4
Pg. 14
Item 3.5
Pg. 22
Operaes
BM&FBOVESPA


Operaes
segmento Bovespa


Operaes
segmento BM&F


Comercial
Compliance
Risco

Back Office
BM&FBOVESPA

Back Office
segmento Bovespa

Back Office
segmento BM&F



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1 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
3.2 Sistema Financeiro Nacional (SFN)

Um sistema financeiro pode ser caracterizado por um conjunto de instituies e regras que
viabilizam, de forma organizada e regulamentada, a troca de recursos entre poupadores e
tomadores.
Portanto, define-se o Sistema Financeiro Brasileiro (SFB) como o conjunto de instrumentos,
mecanismos e instituies que asseguram a canalizao da poupana para o investimento, ou
seja, dos setores que possuem recursos financeiros superavitrios para os que desejam ou
necessitam de recursos (deficitrios). O Sistema Financeiro Brasileiro segmentado em quatro
grandes mercados:

Mercado monetrio
o mercado onde se concentram as operaes para controle da oferta de moeda e das taxas
de juros de curto prazo com objetivo de garantir a liquidez da economia. O Banco Central do
Brasil atua neste mercado praticando a chamada Poltica Monetria.

Mercado de crdito
Atuam neste mercado diversas instituies financeiras e no financeiras prestando servios de
intermediao de recursos de curto e mdio prazos para agentes deficitrios que necessitam
de recursos para consumo ou capital de giro. O Banco Central do Brasil (Bacen) o principal
rgo responsvel pelo controle, pela normatizao e pela fiscalizao deste mercado.

Mercado de capitais
Tem como objetivo canalizar recursos de mdio e longo prazos para agentes deficitrios,
atravs das operaes de compra e venda de ttulos e valores mobilirios, efetuadas entre
empresas, investidores e intermedirios. A Comisso de Valores Mobilirios (CVM) o
principal rgo responsvel por controle, normatizao e fiscalizao desse mercado.

Mercado de cmbio
Mercado onde so negociadas as trocas de moedas estrangeiras por reais. O Banco Central do
Brasil o responsvel por administrao, fiscalizao e controle das operaes de cmbio e da
taxa de cmbio atuando atravs de sua Poltica Cambial.


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2 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
Importante
Os mercados tambm so divididos em primrio e secundrio.

Mercado primrio o local onde as empresas ou o governo emitem ttulos e valores
mobilirios para captar novos recursos diretamente de investidores.
Mercado secundrio composto por ttulos e valores mobilirios previamente
adquiridos no mercado primrio, ocorrendo apenas a troca de titularidade, isto , a
compra e venda. No envolve o emissor e nem a entrada de novos recursos de capital
para quem o emitiu. Seu objetivo gerar negcios, isto , dar liquidez aos ttulos.

Importante
Tambm feita uma diviso quanto ao local e forma de negociao: mercado de
bolsa e mercado de balco.

Mercado de bolsa: as negociaes so abertas e realizadas por sistema de leilo, ou
seja, a venda acontece para quem oferece melhor lance. A arrematao e/ou a
negociao feita por prego de viva voz ou com auxlio de sistema informatizado.
Mercado de balco: a negociao ocorre diretamente entre a instituio financeira e
outra instituio financeira ou no financeira. Os valores so negociados apenas entre
as partes envolvidas.

No Brasil, o Sistema Financeiro Nacional (SFN) se consolidou a partir de reformas estruturais
iniciadas em 1964. Conhecida como a Lei da Reforma do Sistema Financeiro Nacional, a Lei
4.595/64 foi fundamental para esse desenvolvimento, uma vez que foram criados o Conselho
Monetrio Nacional (CMN) e o Banco Central do Brasil (Bacen) e estabeleceu as normas
operacionais e os procedimentos que as demais instituies estariam subordinadas,
configurando o funcionamento do SFN.
A atual estrutura do SFN divide as instituies integrantes em trs categorias: rgos
normativos, entidades supervisoras e operadores do sistema.





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3 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
RGOS NORMATIVOS
Responsveis por definir as diretrizes gerais para o funcionamento do SFN e das instituies.
Fazem parte desta categoria:

Conselho Monetrio Nacional (CMN)
Institudo pela Lei 4.595/64, o rgo responsvel por expedir diretrizes gerais do SFN. Suas
principais funes definidas por lei so: adaptar o volume dos meios de pagamento s reais
necessidades da economia; regular o valor interno e externo da moeda e o equilbrio do
balano de pagamentos; orientar a aplicao dos recursos das instituies financeiras;
propiciar o aperfeioamento das instituies e dos instrumentos financeiros; zelar pela liquidez
e pela solvncia das instituies financeiras; coordenar as polticas monetria, creditcia,
oramentria e da dvida pblica interna e externa. Integram o CMN: o ministro da Fazenda
(presidente da CMN), o ministro do Planejamento, Oramento e Gesto e o presidente do
Banco Central do Brasil.

Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP)
Responsvel por fixar as diretrizes e normas da poltica de seguros privados. Suas principais
funes so: regular a constituio, a organizao, o funcionamento e a fiscalizao dos que
exercem atividades subordinadas ao Sistema Nacional de Seguros Privados (SNSP); aplicar as
penalidades previstas; fixar as caractersticas gerais dos contratos de seguro, previdncia
privada aberta, capitalizao e resseguro; estabelecer as diretrizes gerais das operaes de
resseguro; prescrever os critrios de constituio das Sociedades Seguradoras, de
Capitalizao, Entidades de Previdncia Privada Aberta e Resseguradores, com fixao dos
limites legais e tcnicos das respectivas operaes e disciplinar a corretagem de seguros e a
profisso de corretor. Integram o CNSP: o ministro da Fazenda (presidente do CNSP), o
representante do Ministrio da Justia, o representante do Ministrio da Previdncia Social, o
superintendente da Superintendncia de Seguros Privados, o representante do Banco Central
do Brasil e o representante da Comisso de Valores Mobilirios.

Conselho Nacional de Previdncia Complementar (CNPC)
rgo colegiado que integra a estrutura do Ministrio da Previdncia Social e cuja
competncia regular o regime de previdncia complementar operado pelas entidades
fechadas de previdncia complementar (fundos de penso). Integram o CNPC: o ministro da
Previdncia Social (presidente do CNPC), os representantes da Superintendncia Nacional de
Previdncia Complementar, da Secretaria de Polticas de Previdncia Complementar, da Casa
Civil da Presidncia da Repblica, dos Ministrios da Fazenda e do Planejamento, Oramento e
Gesto, das entidades fechadas de previdncia complementar, dos patrocinadores e


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4 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
instituidores de planos de benefcios das entidades fechadas de previdncia complementar e
dos participantes e assistidos de planos de benefcio das referidas entidades.

ENTIDADES SUPERVISORAS
Suas principais funes so regulamentar as diretrizes gerais expedidas pelas instituies
normativas e supervisionar o cumprimento das determinaes. Fazem parte desta categoria:

Banco Central do Brasil (Bacen)
Autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda; tambm foi criada pela Lei 4.595/64; o
principal executor das orientaes do CMN e responsvel por garantir o poder de compra da
moeda nacional, tendo por objetivos: zelar pela adequada liquidez da economia; manter as
reservas internacionais em nvel adequado; estimular a formao de poupana; zelar pela
estabilidade e promover o permanente aperfeioamento do sistema financeiro. Dentre suas
atribuies esto: emitir papel-moeda e moeda metlica; executar os servios do meio
circulante; receber recolhimentos compulsrios e voluntrios das instituies financeiras e
bancrias; realizar operaes de redesconto e emprstimo s instituies financeiras; regular a
execuo dos servios de compensao de cheques e outros papis; efetuar operaes de
compra e venda de ttulos pblicos federais; exercer o controle de crdito; exercer a
fiscalizao das instituies financeiras; autorizar o funcionamento das instituies financeiras;
estabelecer as condies para o exerccio de quaisquer cargos de direo nas instituies
financeiras; vigiar a interferncia de outras empresas nos mercados financeiros e de capitais e
controlar o fluxo de capitais estrangeiros no Pas. Com sede em Braslia, tem representaes
em nove capitais dos Estados: Rio Grande do Sul, Paran, So Paulo, Rio de Janeiro, Minas
Gerais, Bahia, Pernambuco, Cear e Par.

Comisso de Valores Mobilirios (CVM)
Autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda; foi instituda pela Lei 6.385/76 e responsvel
por regulamentar, desenvolver, controlar e fiscalizar o mercado de valores mobilirios do Pas.
Suas principais funes so: assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados de
bolsa e de balco; proteger os titulares de valores mobilirios; evitar ou coibir modalidades de
fraude ou manipulao no mercado; assegurar o acesso do pblico a informaes sobre
valores mobilirios negociados e sobre as companhias que os tenham emitido; assegurar a
observncia de prticas comerciais equitativas no mercado de valores mobilirios; estimular a
formao de poupana e sua aplicao em valores mobilirios; promover a expanso e o
funcionamento eficiente e regular do mercado de aes e estimular as aplicaes
permanentes em aes do capital social das companhias abertas.



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5 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
Superintendncia de Seguros Privados (Susep)
Autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda; responsvel pelo controle e pela fiscalizao
do mercado de seguro, previdncia privada aberta e capitalizao. Suas principais funes so:
fiscalizar a constituio, a organizao, o funcionamento e a operao das Sociedades
Seguradoras, de Capitalizao, Entidades de Previdncia Privada Aberta e Resseguradores, na
qualidade de executora da poltica traada pelo CNSP; atuar no sentido de proteger a captao
de poupana popular efetuada atravs das operaes de seguro, previdncia privada aberta,
de capitalizao e resseguro; zelar pela defesa dos interesses dos consumidores dos mercados
supervisionados; promover o aperfeioamento das instituies e dos instrumentos
operacionais a eles vinculados; promover a estabilidade dos mercados sob sua jurisdio; zelar
pela liquidez e pela solvncia das sociedades que integram o mercado; disciplinar e
acompanhar os investimentos daquelas entidades, em especial os efetuados em bens
garantidores de provises tcnicas; cumprir e fazer cumprir as deliberaes do CNSP e exercer
as atividades que por este forem delegadas; e prover os servios de Secretaria Executiva do
CNSP.

Superintendncia Nacional de Previdncia Complementar (Previc)
Autarquia vinculada ao Ministrio da Previdncia Social, responsvel por fiscalizar as
atividades das entidades fechadas de previdncia complementar (fundos de penso). Suas
principais funes so: fiscalizao e superviso das atividades das entidades fechadas de
previdncia complementar e de execuo das polticas para o regime de previdncia
complementar operado pelas entidades fechadas de previdncia complementar, observando,
inclusive, as diretrizes estabelecidas pelo CMN e pelo CNPC.

OPERADORES DO SISTEMA
Compostos pelas instituies que, de forma direta ou indireta, atuam na troca de recursos
entre poupadores e tomadores. Fazem parte desta categoria:

Bolsas de mercadorias e futuros
Associaes privadas civis que tm por objetivo efetuar o registro, a compensao e a
liquidao, fsica e financeira das operaes realizadas em prego ou em sistema eletrnico.
Para tanto, devem desenvolver, organizar e operacionalizar um mercado de derivativos livre e
transparente, que proporcione aos agentes econmicos a oportunidade de efetuarem
operaes de hedge (proteo) ante flutuaes de preo de commodities agropecurias,
ndices, taxas de juro, moedas e metais, bem como de todo e qualquer instrumento ou varivel
macroeconmica cuja incerteza de preo no futuro possa influenciar negativamente suas


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6 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
atividades. Possuem autonomia financeira, patrimonial e administrativa e so fiscalizadas pela
CVM.

Bolsas de valores
Sociedades annimas ou associaes civis, que tm por objetivo manter local ou sistema
adequado ao encontro de seus membros e realizao de transaes de compra e venda de
ttulos e valores mobilirios entre eles, em mercado livre e aberto, especialmente organizado e
fiscalizado por seus membros e pela CVM. Possuem autonomia financeira, patrimonial e
administrativa.

Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Constitudas sob a forma de sociedade annima ou por cotas de responsabilidade limitada.
Dentre seus objetivos esto: operar em bolsas de valores, subscrever emisses de ttulos e
valores mobilirios no mercado; comprar e vender ttulos e valores mobilirios por conta
prpria e de terceiros; encarregar-se da administrao de carteiras e da custdia de ttulos e
valores mobilirios; exercer funes de agente fiducirio; instituir, organizar e administrar
fundos e clubes de investimento; emitir certificados de depsito de aes e cdulas
pignoratcias de debntures; intermediar operaes de cmbio; praticar operaes no
mercado de cmbio de taxas flutuantes; praticar operaes de conta margem; realizar
operaes compromissadas; praticar operaes de compra e venda de metais preciosos no
mercado fsico, por conta prpria e de terceiros; operar em bolsas de mercadorias e de futuros
por conta prpria e de terceiros. So supervisionadas pelo Bacen.

Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Constitudas sob a forma de sociedade annima ou por quotas de responsabilidade limitada,
devendo constar na sua denominao social a expresso "Distribuidora de Ttulos e Valores
Mobilirios". Suas principais atividades so: intermediar a oferta pblica e a distribuio de
ttulos e valores mobilirios no mercado; administrar e custodiar as carteiras de ttulos e
valores mobilirios; instituir, organizar e administrar fundos e clubes de investimento; operar
no mercado acionrio, comprando, vendendo e distribuindo ttulos e valores mobilirios,
inclusive ouro financeiro, por conta de terceiros; fazer a intermediao com as bolsas de
valores e de mercadorias; efetuar lanamentos pblicos de aes; operar no mercado aberto e
intermediar operaes de cmbio. Tambm so supervisionadas pelo Bacen.

Sociedades corretoras de cmbio
So constitudas sob a forma de sociedade annima ou por quotas de responsabilidade
limitada, devendo constar na sua denominao social a expresso "Corretora de Cmbio". Tm


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7 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
por objeto social exclusivo a intermediao em operaes de cmbio e a prtica de operaes
no mercado de cmbio de taxas flutuantes. So supervisionadas pelo Bacen.

Bancos mltiplos com carteira comercial
Instituies financeiras, privadas ou pblicas; so captadoras de depsitos a vista e realizam as
operaes ativas, passivas e acessrias das diversas instituies financeiras por intermdio das
seguintes carteiras: comercial, de investimento ou de desenvolvimento, de crdito imobilirio,
de arrendamento mercantil e de crdito, financiamento e investimento. O banco mltiplo deve
ser constitudo com, no mnimo, duas carteiras, sendo uma delas, obrigatoriamente, comercial
ou de investimento, e ser organizado sob a forma de sociedade annima. Na sua denominao
social deve constar a expresso "Banco".

Bancos comerciais
Instituies financeiras, privadas ou pblicas; tm como objetivo principal proporcionar
suprimento de recursos necessrios para financiar, a curto e a mdio prazos, o comrcio, a
indstria, as empresas prestadoras de servios, as pessoas fsicas e terceiros em geral. A
captao de depsitos a vista, livremente movimentveis, atividade tpica do banco
comercial, o qual pode tambm captar depsitos a prazo. Deve ser constitudo sob a forma de
sociedade annima e na sua denominao social deve constar a expresso "Banco".

Caixa Econmica Federal
Criada em 1861, empresa pblica vinculada ao Ministrio da Fazenda. Trata-se de instituio
assemelhada aos bancos comerciais, podendo captar depsitos a vista, realizar operaes
ativas e efetuar prestao de servios. Uma caracterstica distintiva da Caixa que ela prioriza
a concesso de emprstimos e financiamentos a programas e projetos nas reas de assistncia
social, sade, educao, trabalho, transportes urbanos e esporte. Pode operar com crdito
direto ao consumidor, financiando bens de consumo durveis, emprestar sob garantia de
penhor industrial e cauo de ttulos; tem o monoplio do emprstimo sob penhor de bens
pessoais e sob consignao e tem o monoplio da venda de bilhetes de loteria federal. Alm
de centralizar o recolhimento e posterior aplicao de todos os recursos oriundos do Fundo de
Garantia do Tempo de Servio (FGTS), integra o Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimo
(SBPE) e o Sistema Financeiro da Habitao (SFH).

Cooperativas de crdito
Atuam tanto no setor rural quanto no urbano; podem se originar da associao de
funcionrios de uma mesma empresa ou de um grupo de empresas, de profissionais de
determinado segmento, de empresrios ou mesmo adotar a livre admisso de associados em


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8 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
determinada rea de atuao, sob certas condies. Os eventuais lucros auferidos com suas
operaes - prestao de servios e oferecimento de crdito aos cooperados - so repartidos
entre os associados. As cooperativas de crdito devem adotar, obrigatoriamente, em sua
denominao social, a expresso "Cooperativa", vedada a utilizao da palavra "Banco".
Devem possuir o nmero mnimo de vinte cooperados e adequar sua rea de ao s
possibilidades de reunio, controle, operaes e prestaes de servios. Esto autorizadas a
realizar operaes de captao por meio de depsitos a vista e a prazo somente de associados,
de emprstimos, repasses e refinanciamentos de outras entidades financeiras e de doaes.
Podem conceder crdito somente a associados, por meio de desconto de ttulos, emprstimos
e financiamentos e podem realizar aplicao de recursos no mercado financeiro.

Entidades abertas de previdncia complementar
Entidades constitudas unicamente sob a forma de sociedades annimas; tm por objetivo
instituir e operar planos de benefcios de carter previdencirio concedidos em forma de
renda continuada ou pagamento nico, acessveis a quaisquer pessoas fsicas. As funes do
rgo regulador e do rgo fiscalizador so exercidas pelo Ministrio da Fazenda, por
intermdio do Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) e da Superintendncia de
Seguros Privados (Susep).

Entidades fechadas de previdncia complementar (fundos de penso)
So organizadas sob a forma de fundao ou sociedade civil sem fins lucrativos; so acessveis,
exclusivamente, aos empregados de uma empresa ou de um grupo de empresas ou aos
servidores da Unio, dos Estados, do Distrito Federal e dos Municpios, instituies
denominadas patrocinadores ou aos associados ou membros de pessoas jurdicas de carter
profissional, classista ou setorial, denominadas instituidores. As entidades de previdncia
fechada devem seguir as diretrizes estabelecidas pelo CMN.

Demais instituies financeiras e intermedirios financeiros
Agncias de fomento, associaes de poupana e emprstimo, bancos de cmbio, bancos de
desenvolvimento, bancos de investimento, Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e
Social (BNDES), companhias hipotecrias, cooperativas centrais de crdito, sociedades de
crdito, financiamento e investimento, sociedades de crdito imobilirio, sociedades de
crdito ao microempreendedor, administradoras de consrcio, sociedades de arrendamento
mercantil, Instituto de Resseguros do Brasil (IRB), sociedades seguradoras e sociedades de
capitalizao.




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9 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
3.3 A BM&FBOVESPA

A BM&FBOVESPA uma companhia de capital brasileiro formada, em 2008, a partir da
integrao das operaes da Bolsa de Valores de So Paulo e da Bolsa de Mercadorias &
Futuros. Como principal instituio brasileira de intermediao para operaes do mercado de
capitais, a companhia desenvolve, implanta e prov sistemas para a negociao de aes,
derivativos de aes, ttulos de renda fixa, ttulos pblicos federais, derivativos financeiros,
moedas a vista e commodities agropecurias.
Por meio de suas plataformas de negociao, realiza o registro, a compensao e a liquidao
de ativos e valores mobilirios transacionados e a listagem de aes e de outros ativos, bem
como divulga informao de suporte ao mercado. A companhia tambm atua como
depositria central dos ativos negociados em seus ambientes, alm de licenciar softwares e
ndices.
A bolsa brasileira desempenha tambm atividades de gerenciamento de riscos das operaes
realizadas por meio de seus sistemas. Para tanto, possui uma robusta estrutura de clearings de
aes, derivativos, cmbio e ativos, que atua de forma integrada com o Banco BM&F, de
maneira a assegurar o funcionamento eficiente de seus mercados e a consolidao adequada
das operaes.
nica bolsa de valores, mercadorias e futuros em operao no Brasil, a BM&FBOVESPA ainda
exerce o papel de fomentar o mercado de capitais brasileiro. Para tanto, desenvolve inmeros
programas de educao e popularizao de seus produtos e servios. Tambm gerencia
investimentos sociais, com foco no desenvolvimento de comunidades que se relacionam com
seu universo.
Tendo em vista sua rea de atuao, a BM&FBOVESPA est sujeita regulao e superviso
da Comisso de Valores Mobilirios e do Banco Central do Brasil. Tambm possui outras
empresas, com destaque para:

Banco BM&F
Constitudo em 2004 como subsidiria integral da antiga BM&F, tem como finalidade facilitar a
compensao e a liquidao financeira das operaes realizadas em seus ambientes de
negociao e funcionar como importante mecanismo de mitigao de risco e de suporte
operacional.



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10 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
BM&FBOVESPA Superviso de Mercados
1

Responsvel pela fiscalizao das operaes e atividades dos participantes do mercado e dos
agentes de compensao e/ou custdia perante a CBLC, bem como pela administrao do
Mecanismo de Ressarcimento de Prejuzos (MRP).

Bolsa Brasileira de Mercadorias
Associao civil sem fins lucrativos que rene, alm da BM&FBOVESPA, as bolsas de
mercadorias dos estados de Gois, Mato Grosso do Sul, Cear, Minas Gerais, Paran e Rio
Grande do Sul e da cidade de Uberlndia (MG). O objetivo da Bolsa Brasileira de Mercadorias
desenvolver e prover o funcionamento de sistemas para negociao de mercadorias, bens,
servios e ttulos, nas modalidades a vista, a prazo e a termo, viabilizando a formao de
grande mercado nacional para commodities agropecurias, com mecanismos modernos de
formao de preos e sistema organizado de comercializao.

Produtos negociados em bolsa
A BM&FBOVESPA a instituio que concentra a negociao de valores mobilirios no Brasil.
Nesse segmento, dois tipos de produtos so transacionados em seus sistemas eletrnicos:
ttulos de renda varivel e ttulos de renda fixa, emitidos por sociedades annimas e/ou fundos
de investimento. Dentre os primeiros, destacam-se as aes e seus derivativos (termo, futuro e
opes), warrants e as cotas de fundos imobilirios. Debntures e ttulos securitizados
encontram-se listados dentre os produtos de renda fixa.
Em final de setembro de 2005, foram extintos os preges de viva voz da antiga Bovespa, hoje
BM&FBOVESPA, passando a ser utilizado apenas o sistema eletrnico de negociao. O quadro
a seguir sintetiza as principais caractersticas dos produtos listados para negociao na
BM&FBOVESPA segmento aes e outros valores mobilirios.

PRODUTOS NEGOCIADOS NA BM&FBOVESPA
SEGMENTO/ATIVO DESCRIO
RENDA VARIVEL
Aes Compra/venda de aes de emisso de empresas admitidas negociao
na Bolsa, bem como direitos e recibos de subscrio, recibos de carteira

1
No final deste captulo, no item 3.5, h mais detalhes sobre atividades e responsabilidades dessa
instituio.


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11 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
selecionada de aes e outros ativos autorizados pela BM&FBOVESPA.
Uma alternativa compra de aes individuais a compra de um
recibo representativo de uma Carteira Selecionada de Aes (RCSA).
Tcnicas estatsticas ajudam a selecionar as aes que compem a
carteira para que seu comportamento seja muito similar ao
comportamento do conjunto de todas as aes (ou do mercado
como costuma definir-se).
Opes sobre aes e
ndices
Direitos de compra e de venda sobre aes listadas na BM&FBOVESPA,
com preos e prazos predefinidos e autorizados pela Bolsa. Os direitos
podem ser exercidos pelo comprador durante determinado perodo;
findado esse perodo, os direitos expiram. O vendedor pode transferir
sua obrigao a terceiros por meio da compra de direitos semelhantes.
Tambm possvel negociar opes sobre ndices que representam
carteiras de aes formadas com diversos critrios (Ibovespa e
IBrX50) e sobre aes individuais cotadas em pontos e convertidas
por algum dos indicadores disponveis: dlar, taxa de Depsitos
Interfinanceiros (DI) ou ndice Geral de Preos de Mercado (IGP-M).
Proteo de investimento
com participao (POP)
Investimento que combina uma compra a vista com duas posies de
mercado de opes (uma de compra e outra de venda), de forma a
propiciar ao investidor, ao final do prazo previsto, a possibilidade de
limitar a perda ao equivalente de vender a ao por um preo mnimo
preestabelecido ou obter uma porcentagem predefinida (por exemplo,
70% ou 80%) da rentabilidade observada pela ao.
Warrants Opes de compra e ou de venda (no padronizadas) sobre emisso de
aes, debntures, notas promissrias e outros valores mobilirios. A
emisso deve ser previamente autorizada pela Comisso de Valores
Mobilirios e registrada na BM&FBOVESPA.
Termo Compra/venda de aes para serem liquidadas dentro de um prazo
escolhido entre as partes, ao preo negociado. A liquidao pode ocorrer
no vencimento ou antes dessa data, a solicitao do comprador. Alm do
mercado a termo convencional existem outros trs tipos de na
BM&FBOVESPA:
Mercado a termo em dlares: o preo de exerccio convertido em
dlares, usando a taxa de cmbio divulgada pelo Banco Central (PTAX
800) do dia anterior ao da operao. No dia da liquidao (no
vencimento ou antecipada), converte-se o valor para reais pela taxa de
cmbio do dia do exerccio.
Mercado a termo flexvel: envolve compra e venda de uma
determinada quantidade de aes a um preo fixado, para liquidao
em um prazo futuro determinado a contar da data da operao.
O termo flexvel apresenta uma caracterstica especfica que o difere do
termo tradicional: o comprador pode substituir as aes-objeto do


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12 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
contrato. Nesse caso, o comprador vender a vista as aes adquiridas a
termo (aes ABC, por exemplo), sendo que o montante financeiro
apurado ficar retido na CBLC sem remunerao.
O comprador somente poder utilizar esses recursos para comprar aes
de outras empresas (aes XYZ, por exemplo) no mercado a vista, que
ficaro depositadas como cobertura em substituio s anteriores e
passaro a ser as novas aes-objeto do contrato.
Essa possibilidade de substituio est prevista no contrato e no
considerada uma antecipao do vencimento, que ocorrer normalmente
na data originalmente pactuada. Alm disso, a substituio das aes no
altera o valor do compromisso financeiro da operao. Os demais
procedimentos operacionais so idnticos aos do termo tradicional.
Futuro de aes
individuais
Compra e venda de aes por um preo acordado entre as partes, para
liquidao em uma data futura especfica, previamente autorizada.
Operao feita com a finalidade de fixar antecipadamente o preo de
compra ou de venda de uma ao. A liquidao acontece diariamente
conforme varia (para mais ou para menos) o preo no mercado futuro.
Fundos imobilirios Constitudos como condomnios fechados, os fundos de investimento
imobilirio remuneram seus cotistas com 95% dos resultados obtidos na
explorao do respectivo empreendimento. As quotas dos fundos listados
na Bolsa podem ser negociadas nos seus preges.
Fundos de ndice (ETFs) O investimento em ETFs (Exchange Traded Funds) ou fundos de ndice
consiste na compra ou na venda de cotas de fundos que buscam obter o
retorno de determinado ndice e que so negociadas na Bolsa. Alguns dos
ETFs negociados na Bolsa so: PIBB (Papis de ndice Brasil Bovespa),
Ishares MILA CI (formado com papis de companhias de maior
capitalizao) e Ishares SMAl CI (formado com papis de companhias com
valores pequenos de capitalizao de mercado).
Brazilian Depository
Receipts (BDRs)
Certificados representativos de valores mobilirios de emisso de
companhia aberta ou assemelhada com sede no exterior, emitidos por
instituio depositria no Brasil.
Certificados de Potencial
Adicional de Construo
(Cepac)
Ttulos pblicos, emitidos com a finalidade de captar recursos para
financiar obras pblicas. Ao adquirir o ttulo, adquire-se o direito de
construir alm dos limites normais em reas que recebero ampliao da
infraestrutura urbana.




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13 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
RENDA FIXA
Debntures Valores mobilirios de emisso de sociedades annimas visando
captao de dinheiro pelas companhias. Tratam-se de ttulos de dvida de
mdio e longo prazo, amortizveis gradualmente e que admitem grande
variedade de formas de remunerao (juros, prmios, participao no
lucro e/ou conversibilidade em aes da companhia no vencimento).
Notas promissrias Ttulos emitidos por sociedades annimas (S.A.) visando obteno de
recursos para curto prazo e destinado ao uso como capital de giro. O
prazo mximo admitido para esses papis de 180 dias, se emitidos por
S.A. de capital fechado; e 360 dias, se emitidos por empresas de capital
aberto.
Fundos de Investimento
em Direitos Creditrios
(FIDC)
Conhecidos como fundos de recebveis. As cotas negociadas na
BM&FBOVESPA se referem a fundos fechados que adquiriram direitos
creditrios referentes a operaes realizadas em diversos segmentos da
economia (comrcio, indstria, arrendamento mercantil etc.).
Fundos de Investimento
em Cotas de FIDC (FIC-
FIDC)
Cotas de fundos cuja carteira composta por cotas de outros FIDC.
Certificados de Recebveis
Imobilirios (CRI)
Ttulos emitidos por companhias securitizadoras constitudas para essa
finalidade, lastreados em crditos imobilirios.

Todo fortalecimento, segurana e solidez atual do SFN tambm foi resultado do
desenvolvimento e da implantao do Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB), que consolidou
os meios eletrnicos para transferncia de fundos e liquidao de obrigaes, em substituio
aos tradicionais instrumentos baseados em papel.
De acordo com a legislao brasileira, todos os bancos possuem uma conta-corrente no Bacen,
para operarem entre si, conhecida como conta de reservas bancrias. Evitar que algum dos
bancos deixe de cumprir seus compromissos, ou seja, no tenha recursos para honrar
determinado pagamento fundamental para a integridade do sistema, impedindo que outros
bancos, por no receberem aquele valor, tambm no possam honrar seus compromissos,
gerando um impacto em cadeia, colocando em risco todo o sistema bancrio. Principalmente
com esse objetivo, o Bacen comeou, em 2002, a implementao do novo Sistema de
Pagamento Brasileiro (SPB).




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14 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
3.4 Sistema de Pagamento Brasileiro (SPB)

O principal foco deste sistema o gerenciamento de riscos na compensao e liquidao das
transaes financeiras realizadas no SFN. Com o atual sistema, o Brasil faz parte do grupo de
pases em que transferncias interbancrias de fundos podem ser liquidadas em tempo real,
em carter irrevogvel e incondicional, agregando maior confiabilidade e reduzindo o risco de
crdito nas transaes financeiras, pois qualquer transferncia de fundos entre contas de
espcie passou a ser condicionada existncia de saldo suficiente de recursos na conta do
participante emitente da correspondente ordem.
De acordo com o Bacen, o desenvolvimento e a implantao deste sistema possibilitou a
reduo dos riscos de liquidao nas operaes interbancrias, com consequente reduo
tambm do risco sistmico, isto , o risco de que a quebra de um banco provoque a quebra em
cadeia de outros bancos, no chamado "efeito domin".
Ainda segundo o Bacen, o reconhecimento da compensao multilateral, no mais operao
por operao, possibilitou a efetiva realizao de garantias no mbito desses sistemas, mesmo
no caso de insolvncia civil do participante, alm de obrigar as entidades operadoras de
sistemas considerados sistemicamente importantes a atuarem como contraparte central,
ressalvando o risco de emissor e assegurando a liquidao de todas as operaes.
Outra importante evoluo foi a entrada em operao de um sistema de liquidao bruta em
tempo real, o Sistema de Transferncia de Reservas (STR), operado pelo Bacen. A entrada em
funcionamento do STR marca o incio de uma nova fase do SPB. O STR pode ser definido como
o centro de liquidao das operaes interbancrias, pois de acordo com as normas do SFN:

Todas as instituies bancrias (instituies que captam depsitos a vista) tm de
manter suas disponibilidades de recursos no Banco Central do Brasil;
Os resultados lquidos apurados nos sistemas de liquidao considerados
sistemicamente importantes devem ter sua liquidao final no Bacen, em contas de
reservas bancrias;
Todas as transferncias de fundos entre contas de reservas bancrias tm de ser feitas
por intermdio do STR.

Trs aspectos so importantes para o funcionamento do sistema de pagamentos no ambiente
de liquidao em tempo real:



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15 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
1) o Bacen concede, aos participantes do STR, titulares de conta de reservas bancrias,
crdito intradia na forma de operaes compromissadas com ttulos pblicos federais,
sem custos financeiros, isto , o preo da operao de volta igual ao preo da
operao de ida;
2) a verificao de cumprimento dos recolhimentos compulsrios feita com base em
saldos de final do dia, o que vale dizer que esses recursos podem ser livremente
utilizados ao longo do dia para fins de liquidao de obrigaes;
3) o Bacen, se e quando julgar necessrio, pode acionar rotina para otimizar o processo
de liquidao das ordens de transferncia de fundos mantidas em filas de espera no
mbito do STR.

A instituio define que o princpio da entrega contra pagamento observado em todos os
sistemas de compensao e de liquidao de ttulos e valores mobilirios. No caso de operao
envolvendo moeda estrangeira, o princpio correspondente situao, de pagamento contra
pagamento, tambm observado se a liquidao ocorrer por intermdio da Clearing de
Cmbio da BM&FBOVESPA.
Dois conceitos so importantes no entendimento do funcionamento do novo SPB. O primeiro
a Liquidao pelo valor Bruto em Tempo Real (LBTR) que considera para a liquidao operao
por operao, em tempo real, e acaba sendo concretizada apenas se existir saldo nas
respectivas contas para ocorrer a operao. Outra forma a Liquidao Defasada pelo valor
Lquido (LDL) que liquida as operaes pelo valor lquido compensado entre as partes
envolvidas, em horrios predeterminados ao longo do mesmo dia. Portanto, no caso da LDL,
ou tambm conhecida como netting, permite-se ocorrer a operao sem recursos disponveis
no momento, mas que estaro disponveis at o final do dia.
Abaixo, seguem os detalhes da estrutura do SPB de acordo com a composio dos principais
sistemas de liquidao que se diferenciam pelos produtos financeiros que liquidam
2
. A Rede
do Sistema Financeiro Nacional (RSFN) uma estrutura de comunicao de dados criada com a
finalidade de suportar as mensagens entre as instituies titulares de contas de reservas
bancrias ou de contas de liquidao no Bacen, as cmaras e os prestadores de servios de
compensao e de liquidao, a Secretaria do Tesouro Nacional (STN) e o Bacen, no mbito do
SPB. Essa plataforma tecnolgica utilizada principalmente para acesso ao STR e ao Sistema
de Transferncia de Fundos (Sitraf).


2
Informaes retiradas do site do Bacen.


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16 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
SISTEMA DE TRANSFERNCIA DE RESERVAS (STR)
um sistema de transferncia de fundos com liquidao bruta em tempo real (LBTR),
pertencente e operado pelo Bacen, que funciona com base em ordens de crdito, isto ,
somente o titular da conta a ser debitada pode emitir a ordem de transferncia de fundos. No
sistema, ocorrem as liquidaes das operaes interbancrias realizadas nos mercados
monetrio, cambial e de capitais, com destaque para as de poltica monetria e cambial do
Banco Central, a arrecadao de tributos e as colocaes primrias, os resgates e pagamentos
de juros dos ttulos da dvida pblica federal pelo Tesouro Nacional.
Participam obrigatoriamente do STR, alm do Bacen, as instituies titulares de conta Reservas
Bancrias e as entidades prestadoras de servios de compensao e de liquidao que operam
sistemas considerados sistemicamente importantes.
As entidades responsveis por sistemas no considerados sistemicamente importantes e as
demais instituies autorizadas a operar pelo Banco Central participam facultativamente do
STR. A Secretaria do Tesouro Nacional (STN) tambm participa do sistema e controla
diretamente as movimentaes efetuadas na Conta nica do Tesouro. Em suma, seus sistemas
operacionalizam praticamente todas as operaes das demais instituies de liquidao do
SFN (listadas a seguir). O STR est disponvel aos participantes, para registro e liquidao de
ordens de transferncia de fundos, em todos os dias considerados teis para fins de operaes
praticadas no mercado financeiro.

COMPANHIA BRASILEIRA DE LIQUIDAO E CUSTDIA (CBLC)
Liquida principalmente operaes realizadas no mbito da BM&FBOVESPA e da Soma. No caso
da BM&FBOVESPA, trata-se de transaes com ttulos de renda varivel (mercados a vista e de
derivativos opes, termo e futuro) e, tambm, com ttulos privados de renda fixa
(operaes definitivas no mercado a vista). No caso da Soma, que um mercado de balco
organizado pertencente BM&FBOVESPA, so realizadas operaes com ttulos de renda
varivel (mercados a vista e de opes) e com ttulos de renda fixa. A BM&FBOVESPA, via
sistema CBLC, atua tambm como depositria central de aes e de ttulos de dvida
corporativa, alm de operar programa de emprstimo de aes.
Normalmente, a liquidao feita com compensao multilateral de obrigaes, sendo que,
em situaes especficas previstas no regulamento do sistema, pode ser feita em tempo real,
operao por operao. No caso de compensao multilateral de obrigaes, a BM&FBOVESPA
atua como contraparte central e assegura a liquidao das operaes entre os agentes de
compensao. Participam do sistema, como agentes de compensao, bancos, corretoras e
distribuidoras de ttulos e valores mobilirios.



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17 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
Os agentes de compensao so divididos em trs categorias: agentes prprios,
agentes plenos e agentes especficos.

Os agentes prprios liquidam apenas negcios por eles conduzidos em seus nomes ou
de seus clientes, incluindo empresas do mesmo grupo econmico e, tambm, fundos
de investimento por eles administrados.
Os agentes plenos liquidam, adicionalmente, operaes conduzidas por terceiros
(outras corretoras e investidores qualificados, tais como fundos de investimento,
fundos de penso, seguradoras etc.).
Os agentes especficos so aqueles que possuem funcionalidades direcionadas ao
mercado de renda fixa privada. Para liquidar suas posies financeiras, o participante
no banco deve, obrigatoriamente, utilizar servios de uma instituio titular de conta
de reservas bancrias, na forma de contrato firmado entre eles.

CMARA DE DERIVATIVOS BM&FBOVESPA
Liquida as operaes com contratos a vista, a termo, de futuros, de opes e de swaps
realizadas em bolsa. A liquidao feita com compensao multilateral em D+1, por
intermdio do STR, em contas de reservas bancrias, e a BM&FBOVESPA atua como
contraparte central. So participantes diretos da Cmara de Derivativos os membros de
compensao e os Participantes com Liquidao Direta (PLD).
Podem atuar como membros de compensao e participantes com liquidao direta, bancos e
corretoras que atendam aos requisitos estabelecidos no regulamento do sistema, destacando-
se a exigncia de capital mnimo e a necessidade de comprovao de capacidade gerencial,
organizacional e operacional.
A cmara registra tambm operaes com derivativos realizadas em mercado de balco, cuja
liquidao pode ou no ser garantida conforme opo das partes contratantes. Quando essas
operaes so garantidas, a cmara tambm atua como contraparte central. Se no
garantidas, as operaes so liquidadas diretamente entre as partes contratantes.

CMARA DE ATIVOS BM&FBOVESPA
Opera com a liquidao de operaes com ttulos pblicos federais. Alm das operaes
contratadas no mbito do Sisbex, que uma plataforma eletrnica de negociao operada
pela prpria BM&FBOVESPA, a Cmara de Ativos tambm pode liquidar operaes do mercado


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18 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
de balco tradicional, geralmente contratadas por telefone. Em todos os casos, a liquidao
feita com compensao multilateral e a entidade atua como contraparte central.

CMARA DE CMBIO BM&FBOVESPA
Liquida operaes interbancrias de cmbio realizadas no mercado de balco da
BM&FBOVESPA. No ambiente da Cmara de Cmbio, so aceitas atualmente apenas
operaes que envolvem o dlar americano e a liquidao geralmente feita em D+2. As
obrigaes so compensadas atravs do modelo de entrega contra entrega e a BM&FBOVESPA
atua como contraparte central.
O sistema observa o princpio do "pagamento contra pagamento" (a entrega da moeda
nacional e a entrega da moeda estrangeira so mutuamente condicionadas), sendo que, para
isso, a BM&FBOVESPA monitora e coordena o processo de liquidao nas pontas em moeda
nacional e em moeda estrangeira. Podem participar da Cmara, sujeitos avaliao dela, os
bancos autorizados a operar no mercado de cmbio e instituies autorizadas a intermediar
operaes de cmbio.

CETIP S.A. BALCO ORGANIZADO DE ATIVOS E DERIVATIVOS
depositria principalmente de ttulos de renda fixa privados, ttulos pblicos estaduais e
municipais e ttulos representativos de dvidas de responsabilidade do Tesouro Nacional, de
que so exemplos os relacionados a empresas estatais extintas, com o Fundo de Compensao
de Variao Salarial (FCVS), com o Programa de Garantia da Atividade Agropecuria (Proagro)
e com a dvida agrria (TDA).
Na qualidade de depositria, a entidade processa a emisso, o resgate e a custdia dos ttulos,
bem como, quando o caso, o pagamento dos juros e demais eventos a eles relacionados.
Com poucas excees, os ttulos so emitidos escrituralmente, isto , existem apenas sob a
forma de registros eletrnicos (os ttulos emitidos em papel so fisicamente custodiados por
bancos autorizados).
As operaes de compra e venda so realizadas no mercado de balco, incluindo aquelas
processadas por intermdio do CetipNet (sistema eletrnico de negociao). As operaes no
mercado primrio, envolvendo ttulos registrados na Cetip, so geralmente liquidadas com
compensao multilateral de obrigaes (a Cetip no atua como contraparte central). A
compensao bilateral utilizada na liquidao das operaes com derivativos e liquidao
bruta em tempo real, nas operaes com ttulos negociados no mercado secundrio.
Podem participar da Cetip bancos comerciais, bancos mltiplos, caixas econmicas, bancos de
investimento, bancos de desenvolvimento, sociedades corretoras de valores, sociedades


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19 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
distribuidoras de valores, sociedades corretoras de mercadorias e de contratos futuros,
empresas de leasing, companhias de seguro, bolsas de valores, bolsas de mercadorias e
futuros, investidores institucionais, pessoas jurdicas no financeiras, incluindo fundos de
investimento e sociedades de previdncia privada, investidores estrangeiros, alm de outras
instituies tambm autorizadas a operar nos mercados financeiro e de capitais. Os
participantes no titulares de conta de reservas bancrias liquidam suas obrigaes por
intermdio de instituies que so titulares de contas dessa espcie.

SISTEMA ESPECIAL DE LIQUIDAO E DE CUSTDIA (SELIC)
o depositrio central dos ttulos emitidos pelo Tesouro Nacional e pelo Bacen e, nessa
condio, processa, relativamente a esses ttulos, a emisso, o resgate, o pagamento dos juros
e a custdia. O sistema processa tambm a liquidao das operaes definitivas e
compromissadas registradas em seu ambiente.
Participam do sistema, na qualidade de titulares de conta de custdia, alm do Tesouro
Nacional e do Banco Central do Brasil, bancos comerciais, bancos mltiplos, bancos de
investimento, caixas econmicas, distribuidoras e corretoras de ttulos e valores mobilirios,
entidades operadoras de servios de compensao e de liquidao, fundos de investimento e
diversas outras instituies integrantes do Sistema Financeiro Nacional.
So considerados liquidantes, respondendo diretamente pela liquidao financeira de
operaes, alm do Banco Central do Brasil, os participantes titulares de conta de reservas
bancrias, incluindo-se, nesta situao, obrigatoriamente, os bancos comerciais, os bancos
mltiplos com carteira comercial e as caixas econmicas e, opcionalmente, os bancos de
investimento. Os no liquidantes liquidam suas operaes por intermdio de participantes
liquidantes, conforme acordo entre as partes, e operam dentro de limites fixados por eles.
Cada participante no liquidante pode utilizar os servios de mais de um participante
liquidante, exceto no caso de operaes especficas, previstas no regulamento do sistema, tais
como pagamento de juros e resgate de ttulos, que so obrigatoriamente liquidadas por
intermdio de um liquidante-padro previamente indicado pelo participante no liquidante.
um sistema de liquidao em tempo real, onde a liquidao de operaes sempre
condicionada disponibilidade do ttulo negociado na conta de custdia do vendedor e
disponibilidade de recursos por parte do comprador.

SISTEMA DE TRANSFERNCIA DE FUNDOS (SITRAF)
Sistema que gerencia a liquidez bancria, responsvel pela realizao da compensao e d
certeza de liquidao em tempo real aos pagamentos interbancrios. Operado pela Cmara
Interbancria de Pagamentos (CIP), um sistema hbrido de liquidao, pois rene


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20 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
caractersticas dos sistemas de liquidao diferida com compensao de obrigaes (LDL) e dos
sistemas de liquidao bruta em tempo real (LBTR).
A participao direta no Sitraf restrita s instituies titulares de conta de reservas bancrias,
isto , bancos comerciais, bancos mltiplos com carteira comercial, caixas econmicas e,
quando for o caso, bancos de investimento e bancos de cmbio.

SISTEMA DE LIQUIDAO DIFERIDA DAS TRANSFERNCIAS INTERBANCRIAS DE ORDENS DE
CRDITO (SILOC)
Tambm operado pela Cmara Interbancria de Pagamentos (CIP), liquida obrigaes
interbancrias relacionadas com Documentos de Crdito (DOC), Transferncias Especiais de
Crdito (TEC) e bloquetos de cobrana de valor inferior a R$5.000,00.
A liquidao feita, com compensao multilateral de obrigaes, no mesmo dia, no caso da
TEC, ou em D+1, no caso do DOC e do bloqueto de cobrana, sempre por intermdio de contas
mantidas no Bacen. Podem participar do Siloc apenas instituies titulares de contas de
reservas bancrias.

CENTRALIZADORA DA COMPENSAO DE CHEQUES (COMPE)
Liquida as obrigaes interbancrias relacionadas com cheques de valor inferior de
R$250.000,00. Cobrindo todo o territrio nacional, o sistema composto, para fins de troca
fsica dos documentos, por uma cmara nacional, quinze cmaras regionais e dez cmaras
locais.
Em uma cmara local so trocados os cheques sacados contra as agncias localizadas na praa
por ela atendida. Na cmara regional, so trocados os cheques sacados contra agncias
bancrias localizadas nas praas por ela atendidas, vinculadas a uma praa centralizadora,
sempre uma capital de Estado. Os cheques sacados contra bancos sem presena nas cmaras
locais e regionais so trocados na cmara nacional, localizada em So Paulo, da qual todos os
bancos obrigatoriamente participam, diretamente ou por intermdio de representao.
O Banco do Brasil S.A. o operador da Compe e fornece o espao fsico e o apoio logstico
necessrios ao seu funcionamento, seja para a troca fsica de documentos, nas situaes em
que isso acontece, seja para a compensao eletrnica de todas as obrigaes. Participam
tambm o Bacen, as instituies bancrias, nomeadamente os bancos comerciais, os bancos
mltiplos com carteira comercial e as caixas econmicas, bem como, facultativamente, as
cooperativas de crdito e demais instituies financeiras no bancrias titulares de conta de
liquidao no prprio Bacen.


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21 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
Definitivamente, o desenvolvimento e a implantao do novo SPB foram fundamentais para o
crescimento econmico-financeiro brasileiro e para a reduo do risco de crdito e liquidez da
economia como um todo. Outras duas instituies tambm desempenham importante papel
no SFN: o Fundo Garantidor de Crdito (FGC) e a BM&FBOVESPA Superviso de Mercados
(BSM).

FUNDO GARANTIDOR DE CRDITO (FGC)
Outra importante evoluo do SFN foi a criao do Fundo Garantidor de Crdito (FGC).
Institudo pela Resoluo 2.197/95, uma entidade privada, sem fins lucrativos, destinada a
administrar mecanismos de proteo a titulares de crditos contra instituies financeiras. O
Fundo tem por objetivo prestar garantia aos titulares de crditos com as instituies
associadas nas hipteses de:
decreto da interveno, liquidao extrajudicial ou falncia da instituio associada;
reconhecimento, pelo Bacen, do estado de insolvncia de instituio associada que,
nos termos da legislao em vigor, no estiver sujeita aos regimes referidos na alnea
anterior;
ocorrncia de situaes especiais, no enquadrveis nos itens anteriores, mediante
prvio entendimento entre o Bacen e o FGC.

O valor mximo de garantia proporcionada pelo FGC de R$70.000,00 contra a mesma
instituio associada, ou contra todas as instituies associadas do mesmo conglomerado
financeiro, sendo objeto de garantia os seguintes crditos:
depsitos a vista ou sacveis mediante aviso prvio;
depsitos em contas-correntes de depsito para investimento;
depsitos de poupana; depsitos a prazo, com ou sem emisso de certificado;
depsitos mantidos em contas no movimentveis por cheques destinados ao registro
e controle do fluxo de recursos referentes prestao de servios de pagamento de
salrios, vencimentos, aposentadorias, penses e similares;
letras de cmbio;
letras imobilirias;
letras hipotecrias;
letras de crdito imobilirio.


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22 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
Para efeito da determinao do valor garantido dos crditos de cada pessoa, devem ser
observados os seguintes critrios:
titular do crdito aquele em cujo nome o crdito estiver registrado na escriturao
da instituio associada ou aquele designado em ttulo por ela emitido ou aceito;
devem ser somados os crditos de cada credor identificado pelo respectivo Cadastro
de Pessoas Fsicas (CPF)/Cadastro Nacional de Pessoa Jurdica (CNPJ) contra todas as
instituies associadas do mesmo conglomerado financeiro;

So instituies associadas ao FGC: bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de
investimento, bancos de desenvolvimento, Caixa Econmica Federal, sociedades de crdito,
financiamento e investimento, sociedades de crdito imobilirio, companhias hipotecrias e
associaes de poupana e emprstimo, em funcionamento no Brasil.

Importante
De acordo com o regulamento do FGC, a contribuio mensal ordinria das instituies
associadas corresponde a 0,0125% (cento e vinte e cinco dcimos de milsimos por
cento) do montante dos saldos das contas correspondentes s obrigaes objeto de
garantia.

O FGC explica que o estabelecimento formal de sistemas de garantia de depsito tem sido uma
tendncia mundial a partir da dcada de 1990 e que, por trs desse movimento, est baseada
a crescente preocupao das autoridades com a estabilidade do sistema financeiro, que se
traduz na implementao de instrumentos adicionais de acompanhamento e controle e a
consequente formao de redes de proteo ao sistema, onde o objetivo final um sistema
bancrio slido e saudvel.

3.5 BM&FBOVESPA SUPERVISO DE MERCADOS (BSM)
Criada em 2007, a BM&FBOVESPA Superviso de Mercados (BSM) atua na fiscalizao do
mercado de valores mobilirios. A BSM foi desenhada luz dos melhores padres
internacionais de superviso e fiscalizao privada dos mercados de bolsa e dos marcos de
excelncia regulatria pblica dos mercados de valores mobilirios, mundialmente
reconhecidos. Alis, j a partir de sua constituio, a BSM sempre esteve perfeitamente
adequada aos princpios e s regras da Instruo CVM 461/07, que disciplina os mercados
regulamentados de valores mobilirios.


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23 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
Dessa maneira, a BSM sempre atuou como rgo auxiliar da CVM no que concerne regulao
dos mercados da Bolsa, contando com pessoal qualificado para supervisionar os mercados.
Hoje, a BSM faz a autorregulao de todos os mercados da BM&FBOVESPA. Na verdade, a
Instruo CVM 461/07 determina que a BM&FBOVESPA deve estabelecer mecanismos e
procedimentos eficazes para que a BSM fiscalize a observncia de suas regras e normas de
conduta, bem como da regulamentao vigente, de maneira a identificar violaes, condies
anormais de negociao ou comportamentos suscetveis de colocar em risco a regularidade de
funcionamento, a transparncia e a credibilidade do mercado.
Assim, a eficincia da autorregulao praticada pela BSM exigida pela Instruo CVM 461/07,
possibilitada pela Bolsa e, certamente, desejada pelo mercado. Um dos mltiplos instrumentos
que permitem que a BSM possa cumprir suas funes de autorregulao a administrao do
Mecanismo de Ressarcimento de Prejuzos (MRP), igualmente institudo por aquela Instruo,
em substituio ao antigo Fundo de Garantia da Bovespa e similar proviso financeira da
BM&F.
O MRP um mecanismo constitudo para o exclusivo benefcio dos investidores. Administrado
pela BSM, trata-se de um gil meio de cobertura dos prejuzos sofridos por investidores em
razo de aes ou omisses dos intermedirios, os investidores que se sentirem prejudicados
s precisam reclamar BSM, justificadamente, o ressarcimento de seus prejuzos pelo MRP. Se
os investidores tiverem razo, sero imediatamente indenizados. As principais
responsabilidades da BSM so:
fiscalizar e supervisionar os participantes do mercado e a prpria BM&FBOVESPA;
identificar violaes legislao e regulamentao vigentes, condies anormais de
negociao ou comportamentos que possam colocar em risco a regularidade de
funcionamento, a transparncia e a credibilidade do mercado;
instaurar e conduzir processos administrativos disciplinares; penalizar quem comete
irregularidades;
administrar o MRP.

J as principais caractersticas para viabilizar a atuao da BSM, de acordo com seus objetivos,
so:
personalidade jurdica e patrimnio prprio;
autoridade administrativa independente; ausncia de subordinao hierrquica;
mandato fixo e estabilidade do diretor de autorregulao e dos conselheiros;
autonomia administrativa, financeira e oramentria.


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24 ASPECTOS INSTITUCIONAIS

A atividade de superviso da BSM consiste no emprego, de forma coordenada e contnua, de
procedimentos de monitoramento dos mercados da BM&FBOVESPA e de inspees em seus
participantes. Os objetivos so verificar o cumprimento das normas legais e regulamentares
pelas pessoas autorizadas a operar no mercado, apontar eventuais deficincias e acompanhar
as medidas adotadas para san-las.

Importante
A BSM atua em duas frentes: superviso de mercado e auditoria de participantes.

No acompanhamento direto do mercado, a superviso voltada para as operaes cursadas
nos mercados a vista e de derivativos, de forma a detectar desvios que possam estar
relacionados realizao de operaes irregulares. As operaes so selecionadas com
utilizao intensiva de recursos computacionais e estatsticos procura de indcios de
irregularidades ou de condutas prejudiciais ao desenvolvimento normal dos mercados.
Essa atividade tem como objetivo identificar operaes, investidores e participantes que
tenham infringido o disposto na regulamentao em vigor e nas normas e procedimentos da
BM&FBOVESPA, especialmente em relao ao exerccio irregular de atividade no mercado de
valores mobilirios; condies artificiais de demanda, oferta ou preo; manipulao de preos;
operaes fraudulentas; prticas no equitativas e uso de informaes privilegiadas.
A superviso de mercado tambm abrange a anlise das operaes com valores mobilirios de
emisso da prpria BM&FBOVESPA (autolistagem).
Na superviso de participantes, a auditoria detectiva e voltada para a inspeo das
instituies, de forma abrangente, com o objetivo de verificar o cumprimento das normas
legais e regulamentares. A fiscalizao pode ser realizada tanto nas dependncias da
instituio como a distncia, nos casos em que a presena fsica seja desnecessria.
No local (participante): consiste em auditorias, realizadas nas dependncias das
instituies supervisionadas, para examinar a aderncia s normas. So avaliados itens
como tecnologia da informao, clubes de investimento, home broker, ouvidoria e agentes
autnomos, alm dos procedimentos operacionais relativos a cadastro de clientes,
recebimento e registro de ordens, especificao de comitentes, depsito de garantias,
liquidao de operaes e custdia de ativos.
A distncia: consiste na combinao de informaes obtidas nas diferentes esferas de
atuao da BSM, nos bancos de dados da BM&FBOVESPA, nas reclamaes recebidas de


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25 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
investidores, nas denncias de terceiros, entre outras fontes, com vistas a fiscalizar o
atendimento s normas aplicveis.

A atuao da BSM pautada por um estreito relacionamento com a CVM, com o objetivo
comum de aprimorar constantemente a eficcia dos instrumentos de regulao e de
autorregulao do mercado de valores mobilirios. Por isso, todo o trabalho realizado pela
BSM acompanhado por essa autarquia, que recebe alertas imediatos, nos casos de indcios
de infraes graves.
Caso sejam identificados indcios de irregularidades graves em quaisquer atividades de
superviso, proposta a instaurao de processo administrativo para apurar as infraes e, se
necessrio, aplicar medidas disciplinares.
A atividade disciplinar visa aprimorar os padres de conduta dos participantes e seus controles
internos, alm de evitar a repetio de infraes. A atividade se desenvolve a partir da
instaurao de processos administrativos com o objetivo de apurar indcios de irregularidades
apontados nas atividades de superviso. Como medidas disciplinares, a BSM pode aplicar as
seguintes penalidades:

advertncia;
multa;
suspenso (at 90 dias);
inabilitao temporria (at 10 anos).

admitida a celebrao de termos de compromisso que, em geral, compreendem o
comprometimento do participante em adotar medidas destinados a evitar a repetio das
ocorrncias que justificaram a instaurao do processo. Os termos, por vezes, preveem o
pagamento de parcela pecuniria, que revertida, totalmente, em favor do aprimoramento e
desenvolvimento do mercado de capitais nacional e do aperfeioamento das atividades de
autorregulao da BSM.
O Conselho de Superviso acolhe ou rejeita a proposta de termo de compromisso. O
acolhimento do termo determina a suspenso do processo administrativo. Com o
cumprimento do termo de compromisso, o processo encerrado. Caso a instituio no
cumpra, de forma integral e adequada, a obrigao assumida no termo de compromisso, o
processo administrativo retomado, sem prejuzo de futura aplicao das penalidades
cabveis.


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26 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
A confiana pblica na integridade do mercado e nos profissionais que nele atuam
indispensvel para a vitalidade e crescimento contnuo do mercado de capitais. A BSM
mantm e administra o MRP com a finalidade exclusiva de assegurar aos investidores o
ressarcimento de prejuzos decorrentes da ao ou da omisso dos participantes da
BM&FBOVESPA, ou de seus administradores, empregados ou prepostos, em relao
intermediao de negociaes realizadas na Bolsa ou aos servios de custdia, especialmente
nas seguintes hipteses:

inexecuo ou infiel execuo de ordens;
uso inadequado de numerrio e de valores mobilirios ou outros ativos, inclusive em
relao a operaes de financiamento ou de emprstimo de valores mobilirios;
entrega ao investidor de valores mobilirios ou outros ativos ilegtimos ou de
circulao restrita; inautenticidade de endosso em valores mobilirios ou outros
ativos, ou ilegitimidade de procurao ou documento necessrio sua transferncia;
encerramento das atividades.

Em agosto de 2011, atravs do Comunicado Externo 009/2011-DP, foram fixados os Valores
Mnimo e Mximo do MRP. O Conselho de Superviso da BSM, por intermdio da Resoluo
1/2011, de 8 de agosto de 2011, estabeleceu em R$276,6 milhes o valor Mnimo e em R$
R$323,7 milhes o valor mximo do patrimnio, que em 31/07/2011 situava-se em
aproximadamente R$ 314 milhes. Vale ressaltar que o clculo destes valores j incorporou a
alterao promovida na Instruo CVM 416/07 pela Instruo CVM 499/2011, que alterou o
valor mximo de indenizao proporcionada pelo MRP, de R$60.000,00 para R$70.000,00.
De acordo com o informado no Comunicado Externo 016/2011-DP a CVM apreciou a proposta
de alterao do Estatuto Social da BSM. A partir de novembro de 2011, o Conselho de
Superviso (CS) da BSM passou a cpntar com 12 conselheiros, sendo 9 membros
independentes. Adicionalmente, tambm foi aprovada a criao do Comit Estratgico do
Conselho de Superviso, com o propsito de fortalecer sua capacidade de se fazer representar
institucionalmente perante as instituies e organismos multilaterais de mbito nacional e
internacional e reavaliar as estratgias de atuao da BSM de forma a mant-la alinhada com
as necessidades do mercado brasileiro e as melhores prticas internacionais.
Cabe ao Comit Estratgico do Conselho de Superviso rever periodicamente as estratgias de
atuao da BSM e propor medidas visando melhoria contnua de sua atuao. Este Comit
composto pelo Presidente do Conselho de Superviso, pelo Diretor de Autoregulao (DAR),
sem direito de voto, e por outros 3 membros do Conselho de Superviso.


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27 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
3.6 Comentrios finais

Ao terminar este captulo, espera-se que voc tenha compreendido os quatro principais
mercados do Sistema Financeiro Nacional (SFN), as caractersticas do mercado de bolsa e de
balco e dos mercados primrio e secundrio, o papel dos rgos normativos, supervisores e
operadores do SFN, as funes dos participantes do Sistema de Pagamento Brasileiro (SPB), o
papel e as caractersticas da BM&FBOVESPA e da BM&FBOVESPA Superviso de Mercados
(BSM).

Importante
Revise os principias pontos e BOA PROVA!!!





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28 ASPECTOS INSTITUCIONAIS
BIBLIOGRAFIA

Bacen BANCO CENTRAL DO BRASIL: Disponvel em: <http://www.bcb.gov.br>

BM&FBOVESPA BOLSA DE VALORES, MERCADORIAS & FUTUROS: Disponvel em:
<http://www.bmfbovespa.com.br>




Captulo 4 Mercado e Ttulos de Renda Fixa no Brasil

4.1 Apresentao do captulo

O objetivo deste captulo apresentar os conceitos e as caractersticas dos mercados de renda
fixa no Brasil. Ao final, voc ter visto:

a classificao dos ttulos de renda fixa no Brasil;
as caractersticas e as formas de apreamento dos ttulos pblicos;
a definio e as caractersticas dos ttulos privados;
os principais ambientes de negociao;
uma viso geral sobre duration.


Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de
certificao do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude
os tpicos sugeridos.


Bons estudos!!!







Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA

Tipos de provas
Item 4.2
Pg. 1
Item 4.3
Pg. 2
Item 4.4
Pg. 8
Item 4.5
Pg. 13
Operaes
BM&FBOVESPA

Operaes
segmento Bovespa

Operaes
segmento BM&F

Comercial
Compliance
Risco
Back Office
BM&FBOVESPA

Back Office
segmento Bovespa

Back Office
segmento BM&F



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1 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
4.2 Classificao dos ttulos de renda fixa no Brasil

Os ttulos de renda fixa so documentos que comprovam um emprstimo feito pelo investidor
ao emissor e que obrigam este ltimo agente ao pagamento de certa rentabilidade. Nesses
documentos, so estabelecidas as condies da operao: prazo, taxa de juro, forma de
pagamento dos juros, dentre outras. Podem ser classificados conforme suas caractersticas:

a) Natureza do emissor Tanto os governos (federal, estadual e municipal), como as
instituies financeiras e no financeiras privadas emitem ttulos. Exemplos:

ttulos pblicos: LTN (Letras do Tesouro Nacional), NTN (Notas do Tesouro Nacional) e
CFT (Certificados Financeiros do Tesouro);
ttulos privados emitidos por instituies financeiras: DI (Depsito Interfinanceiro),
CDB (Certificado de Depsito Bancrio) e Letras de Cmbio Financeiras;
ttulos privados emitidos por instituies no financeiras: debntures, commercial
papers e letras de cmbio comerciais.
empresas e governo tambm podem lanar ttulos no mercado internacional.
Exemplos: Eurobonds Floater 2011, Global 40, Euro 2019 e Global BRL 2028, dentre
outros.

b) Prazo O prazo dos ttulos permite uma classificao alternativa, que depende das
condies da economia do local onde foram emitidos. Nos Estados Unidos, ttulos de curto
prazo (bills) tm at um ano de prazo; os de mdio prazo (notes) tm prazos de dois at dez
anos; e os de longo prazo (bonds) tm prazos superiores a dez anos.

Importante
No Brasil, alguns ttulos de curto prazo tambm podem ter prazo inferior a um ano.
Exemplos: LTN, CDB e commercial paper. J os papis com prazo superior a um ano
so definidos como ttulos de longo prazo. Exemplo: NTN-C, cujo prazo mnimo de 12
meses.




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2 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

c) Forma de pagamento dos juros Podemos ter:

ttulos prefixados: ttulos cujo rendimento conhecido no momento da emisso.
Exemplo: CDB de 30 dias remunerado a uma taxa de juro prefixada ou uma LTN.
ttulos ps-fixados: ttulos cujo rendimento somente conhecido a posteriori.
Exemplo: LFT, em que o valor nominal de resgate corrigido pela taxa Selic.
mistos: ttulos que possuem uma taxa prefixada no perodo inicial e que, no segundo
perodo, passa a ser ps-fixada. Exemplo: as antigas NTN-S cujo rendimento era
definido pelo desgio sobre o valor nominal em data intermediria e no restante, at
sua maturidade, rendimento ps-fixado definido pela taxa Selic.

A forma de clculo do rendimento dos ttulos , geralmente, o fator que concentra a ateno
dos agentes que os negociam, dadas as significativas diferenas que podem surgir ao adotar
uma ou outra forma de apurao. No Brasil, o estoque de ttulos pblicos maior do que o dos
privados, mas, em ambos os casos, o giro do mercado secundrio relativamente baixo e
concentrado no curto prazo.

4.3 Ttulos pblicos Caractersticas e formas de apreamento

Os ttulos pblicos, emitidos por rgo da administrao central ou de outras instncias
administrativas de um pas, tm por objetivo geral captar recursos para financiar o dficit
oramentrio. Alternativamente, podem ser emitidos para refinanciar a dvida pblica (alongar
seu perfil, por exemplo), realizar operaes especficas (certos tipos de pagamentos,
precatrios etc.), viabilizar investimentos, dentre outras funes.
No Brasil, as negociaes com ttulos pblicos federais so mais comuns, pois representam um
tipo de investimento bastante seguro (de risco reduzido). Os estados e municpios emitem
Letras Financeiras do Tesouro Estadual (LFTE) e a Letras Financeiras do Tesouro Municipal
(LFTM), respectivamente.
Os principais ttulos pblicos federais emitidos pelo Tesouro Nacional so as Letras do Tesouro
Nacional (LTN), as Letras Financeiras do Tesouro (LFT) e as Notas do Tesouro Nacional (NTN),
cujas caractersticas mais notrias so resumidas no quadro a seguir:


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3 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL


Caractersticas dos principais ttulos da dvida pblica federal
Ttulos Rendimento/Atualizao do valor nominal
LFT
Letras Financeiras do
Tesouro
Rendimento ps-fixado definido pela taxa Selic.
LTN
Letras do Tesouro
Nacional
Rendimento prefixado definido pelo desgio sobre o
valor nominal.
NTN-B
Notas do Tesouro
Nacional Srie B
Juros de cupom e valor nominal atualizado pela
variao do IPCA (ndice de Preos ao Consumidor
Amplo, calculado pelo IBGE).
NTN-C
Notas do Tesouro
Nacional Srie C
Juros de cupom e valor nominal atualizado pela
variao do IGP-M (ndice Geral de Preos de
Mercado) calculado pela Fundao Getulio Vargas
FGV.
NTN-D
Notas do Tesouro
Nacional Srie D
Juros de cupom e valor nominal atualizado pela
variao da cotao de venda do dlar dos Estados
Unidos (variao da taxa mdia de cmbio ponderada
pelo volume de negociaes da moeda estrangeira no
decorrer do dia).
NTN-F
Notas do Tesouro
Nacional Srie F
Rendimento prefixado definido pelo desgio sobre o
valor nominal. Existe pagamento semestral de
cupom, diferenciando-se da LTN.
NTN-H
Notas do Tesouro
Nacional Srie H
Juros de cupom e valor nominal atualizado pela Taxa
Referencial TR (obtida a partir da Taxa Bsica
Financeira TBF, por meio de um redutor definido
pelo Bacen).


Importante
O Tesouro Nacional tambm responsvel pela emisso de ttulos da dvida externa,
bem como pela administrao dessa dvida.


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4 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

Ao negociar um ttulo, comprador e vendedor definem um preo em funo das caractersticas
do papel (indexado ou no), do fluxo de renda previsto (pagamento de cupons) e do prazo
(dias teis, corridos etc.). Assim, cada ttulo, dependendo da combinao desses elementos,
possui mtodo ou procedimento de clculo diferente. Veja, a seguir, como tais procedimentos
so aplicados nos ttulos pblicos mais negociados no Sistema Financeiro Nacional.


TTULOS PBLICOS MAIS NEGOCIADOS

Neste tpico, so analisados alguns dos ttulos mais negociados, de forma a explicar suas
caractersticas e como so apreados.

LTN

Criadas em 1970, as Letras do Tesouro Nacional (LTN) so ttulos prefixados de curto prazo
emitidos pelo Tesouro Nacional pelo prazo mnimo de 28 dias, cuja rentabilidade dada pela
diferena entre o seu preo de negociao (P
0
) e o valor nominal de resgate (P
n
), igual a
R$1.000,00. Note, portanto, que so negociadas com desgio sobre o valor de face.
Observe que o preo (P
0
) de uma LTN, tambm denominado Preo Unitrio (PU), calculado
ao trazer a valor presente o valor de face do ttulo (igual a R$1.000,00), considerando certa
taxa de desconto:
( )
252
0
1 1.000
n
aa
P r + =

onde:
P
0
= preo de negociao (truncado na segunda casa decimal)
r
aa
= rentabilidade anual, considerando duas casas decimais
n = prazo dos ttulos em dias teis

0
252
1.000
(1 )
n
aa
P
r
=
+


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5 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
Na LTN somente existe pagamento do principal no vencimento do ttulo, no havendo
pagamentos de juros (cupons) em datas intermedirias. Alm disso, o valor de face (ou de
resgate) no sofre nenhuma correo.
Os preos da LTN variam conforme as diferentes expectativas acerca das taxas de juro para
perodos futuros, o que se traduz em diferentes taxas de desconto.

LFT

As Letras Financeiras do Tesouro (LFT) so ttulos ps-fixados (prazo mximo de 15 anos)
emitidos em duas sries diferentes: LFT-A e LFT-B. Ao adquirir esta ltima por um preo
unitrio P
0
, o agente receber, na data de vencimento, o valor nominal do ttulo corrigido pela
taxa Selic acumulada. As LFT-A, entretanto, pagam, alm dessa taxa acumulada, uma
remunerao adicional de 0,0245% a.m.
O valor nominal (VN) das LFT foi estabelecido em R$1.000,00 em 01/07/2000, estando prevista
sua atualizao pela taxa diria da Selic acumulada at o seu vencimento. A qualquer
momento, quem negociar uma LFT dever considerar o fator Selic, pelo prazo decorrido entre
a data-base (01/07/2000) e a data da liquidao da compra/venda, para calcular qual ser o
VNA (valor nominal atualizado) do papel que est sendo negociado. No caso dos leiles do
Banco Central, a data de liquidao dessas operaes o dia til subsequente ao da
negociao.
As negociaes desse ttulo, no entanto, no so feitas pelo VNA e, sim, mediante uma cotao
que representa um percentual do VNA. Essa cotao reflete a taxa de gio ou desgio que se
deseja no ttulo, ou seja:

252
100
1
100
n
aa
COT
r
=
| |
+
|
\ .

onde:
COT = cotao do ttulo com quatro casas decimais
r = taxa de gio ou desgio, expressa em base anual com 252 dias teis
n = quantidade de dias teis entre a data de liquidao (inclusive) e a data de vencimento
(exclusive)



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6 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
A partir dessas informaes, possvel calcular o preo de negociao (P
0
), tambm
denominado de preo unitrio (PU). Para obt-lo, basta multiplicar a cotao (COT) pelo valor
nominal atualizado no momento da compra (VNA
0
):

0 0
100
COT
P VNA =


NTN

Criadas em 1991, as Notas do Tesouro Nacional (NTN) so ttulos, cujo valor de resgate
(tambm chamado de valor nominal) atualizado por quatro tipos de indexadores (IPCA, IGP-
M, TR e variao cambial).
Pagam juros semestrais (chamados cupons) sobre o valor nominal atualizado (VNA). A cotao
(COT), utilizada na frmula do apreamento resulta de descontar o fluxo de pagamentos
previstos (cupons peridicos mais o resgate final a serem pagos) pelo ttulo. Assim como as
LFTs, podem ser adquiridas aos pares, com gio ou desgio em relao ao valor de face.

a) NTN-B
As Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B) rendem uma taxa de juro estipulada no
momento da negociao mais a variao do IPCA (ndice de Preos ao Consumidor Amplo),
calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE).
Esses papis pagam cupons (C) semestrais calculados taxa (i
C
) de 6% a.a. (ou 2,9563% ao
semestre) sobre o Valor Nominal Atualizado (VNA), sendo a correo feita pela variao do
IPCA (para atualizao do valor nominal do ttulo, usa-se como referncia a data-base de
15/07/2000, quando se considera que seu valor nominal era igual a R$1.000,00). Portanto, os
cupons em certa data (t) so calculados por:

1
2
(1 0, 06) 1 0, 029563 ou 2, 9563% ao semestre
0, 029563
C
t t
i
C VNA
= + =
=


A data de pagamento de cada cupom obtida pela contagem retroativa de seis em seis meses
a partir da data de vencimento do ttulo. Vale observar que, na data de vencimento, existe o
pagamento do cupom e o resgate do principal.


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7 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
A negociao desse papel feita por meio de uma cotao (COT), calculada como o valor
presente do fluxo futuro dos cupons, utilizando-se uma taxa de desconto (r). O valor presente
assim calculado determinar o gio ou o desgio pretendido sobre o VNA do ttulo. Observe na
frmula a seguir que, a cada semestre, existe um cupom de 2,9563% e no vencimento, caso o
ttulo seja negociado ao par, o investidor resgata 100% do valor de face, tendo como
rentabilidade o acmulo do IPCA para a NTN-B ou do IGP-M para a NTN-C.
Assim, para obter a cotao do papel, calcula-se o valor presente de um ttulo cujo valor de
resgate 100 (no vencimento) e que paga juros semestrais de 6,0% a.a. (ou 2,9563% em cada
semestre), como mostrado na frmula a seguir:

( )
( ) ( ) ( )
( )
( ) ( ) ( )
3 1 2
2 3
1
252 252 252
252
2 3
1
252 252 252
252
...
1 1 1
1
2, 9563 2, 9563 2, 9563 2, 9563 100
...
1 1 1
1
n n
du du du dun
du du du dun
C C P C C
COT
r r r
r
COT
r r r
r
+
= + + + +
+ + +
+
+
= + + + +
+ + +
+


onde:
C
t
(t = 1, 2, ..., n) = o valor do cupom
P
n
= o valor de resgate no vencimento do ttulo
du
t
= o nmero de dias teis compreendidos entre a data de liquidao (da compra do
papel), inclusive, e a data de pagamento do cupom, exclusive.

Adotam-se, para a cotao truncada, quatro casas decimais. Na liquidao financeira do ttulo,
utiliza-se o preo de compra (com duas casas decimais), o qual calculado pela multiplicao
entre o VNA e a cotao, ou seja:

0 0
100
COT
P VNA =


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8 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

b) NTN-C
As Notas do Tesouro Nacional Srie C (NTN-C) apresentam poucas diferenas em relao
NTN-B. O ndice utilizado para corrigir o VNA consiste no ndice Geral de Preos do Mercado
IGP-M (calculado pela Fundao Getulio Vargas), sendo tal correo feita desde 01/07/2000,
quando se considera que o ttulo tinha valor de R$1.000,00. Alm disso, assim como na NTN-B,
a NTN-C paga cupom semestral de 6% ao ano sobre o VNA (exceto a NTN-C 010131, com
vencimento em 01/01/2031, que paga 12% ao ano).

c) NTN-F
Diferentes das demais NTNs, as Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F) so ttulos pr-
fixados, nas quais no existe atualizao do valor nominal, ou seja, o valor de resgate no
vencimento igual a R$1.000,00. Alm disso, prev pagamento de cupom semestral (C), sendo
este calculado taxa de 10% ao ano sobre o valor nominal de R$1.000,00. Como a taxa do
cupom anual, preciso transform-la para semestral para, depois, calcular o montante a ser
recebido pelo investidor. Verifique:

1
2
(1 0,10) 1 0, 048808 ou 4,8808% ao semestre
R$1.000 0, 048808 R$48,81
C
i
C
= + =
= =


Para definio das datas de pagamento do cupom, observa-se a data de vencimento do papel
e volta-se retrospectivamente no calendrio, de seis em seis meses. Por exemplo: uma NTN-F
com vencimento em 01/07/2010 tem pagamentos de cupom nos dias 02/01 e 01/07 dos anos
que esteja em vigor. No vencimento do papel, o investidor recebe o pagamento de cupom,
alm de resgatar o valor nominal do ttulo (igual a R$1.000,00).

4.4 Ttulos privados Caractersticas

As instituies financeiras e no financeiras privadas buscam captar recursos de curto e longo
prazo no mercado financeiro por meio da colocao de ttulos. No curtssimo prazo, o
instrumento mais utilizado pelas instituies financeiras o Depsito Interfinanceiro (DI). No
curto e no mdio prazo, essas instituies realizam a captao de recursos junto ao pblico
mediante a emisso de Certificados de Depsitos Bancrios (CDB) e Recibos de Depsitos


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9 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
Bancrios (RDB). Alm desses ttulos, existe a negociao de alguns outros, tais como as Letras
Hipotecrias (LH). As instituies no financeiras podem captar recursos de curto prazo,
principalmente, por meio de Letras de Cmbio, Notas Promissrias (NP) e Commercial Papers
(CP), e recursos de longo prazo por meio das debntures e ttulos emitidos no Exterior.

TTULOS EMITIDOS POR INSTITUIES FINANCEIRAS

Depsitos Interfinanceiros (DI)
So instrumentos de captao e repasse de dinheiro entre instituies financeiras no mercado
interbancrio. As operaes so escriturais, sem garantias, registradas eletronicamente na
Cetip S.A. (Balco Organizado de Ativos e Derivativos) e sem incidncia de impostos (Imposto
de Renda IR e Imposto sobre Operaes Financeiras IOF).
Os prazos variam de um at 120 dias. Em geral, so feitas por um dia til (para liquidao em
D+1). Pela mdia das taxas praticadas nestas operaes de overnight, forma-se a taxa over
Cetip. No registro dos DI, indica-se o valor emprestado (VE), o valor de resgate (VR) e o prazo
da operao (n), ficando, implicitamente, definida a taxa de juro (i) expressa em base anual
considerando 252 dias teis.




Certificados de Depsito Bancrio (CDB)
So ttulos escriturais por meio dos quais os bancos comerciais e mltiplos captam recursos
junto ao pblico. Foram regulamentados pela Lei 4728/65 e Resoluo do Conselho Monetrio
Nacional 18/66. Assim como os DIs, os CDBs so registrados eletronicamente na Cetip. Os
ganhos brutos da operao so taxados pelo IR com alquotas decrescentes conforme o prazo
da aplicao (sendo o imposto retido na fonte) e, caso sejam resgatados com prazos inferiores
a 30 dias, h incidncia de IOF.
Podem ser prefixados (base 360 dias corridos ou 252 dias teis) ou ps-fixados (com base em
TR, TJLP, DI, Selic, IGP-M, dentre outros; no permitida a emisso de CDB com base de
remunerao na variao cambial). No h prazo mnimo de emisso para CDBs prefixados
nem para os indexados pela taxa do DI. Quando o indexador utilizado a Taxa de Juro de
Longo Prazo (TJLP), o menor prazo permitido de 30 dias; quando o indexador a Taxa Bsica
Financeira (TBF), esse prazo de dois meses; e quando o indexador a taxa de inflao, o
prazo mnimo de um ano.
n
a a
VE
VR
i
252
. .
=


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10 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

OUTROS TTULOS

Alm do DI e do CDB, as instituies financeiras possuem outros meios de captar recursos,
dentre eles esto:

Letra Financeira (LF)
A Resoluo 3.836/10 do Conselho Monetrio Nacional aprovou a emisso das Letras
Financeiras por parte das instituies financeiras. Classificadas como ttulos de longo prazo,
podem ser emitidas por bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento,
sociedades de crdito, financiamento e investimento, caixas econmicas, companhias
hipotecrias e sociedades de crdito imobilirio, com prazo mnimo de dois anos, vedado o
resgate, total ou parcial, antes do vencimento pactuado, e com valor nominal mnimo de
R$300.000,00. As instituies financeiras podero adquirir este ttulo de sua emisso, a
qualquer tempo, desde que por meio de bolsas ou de mercados organizados de balco, com
limitao de at 5% do total emitido sem clusula de subordinao. Pode ter como
remunerao taxa de juro prefixada, combinada ou no, com taxas flutuantes, sendo vedada a
emisso com clusula de variao cambial. O pagamento peridico de rendimentos ser feito
em intervalos de, no mnimo, 180 dias.


Letras de Cmbio (LC)
As sociedades de crdito, financiamento e investimentos (denominadas financeiras) podem
captar recursos emitindo Letras de Cmbio (LC) para financiamento do crdito direto ao
consumidor. Podem ser pr ou ps-fixados. O emitente (sacador) determina ao aceitante
(sacado) a ordem de pagar ao tomador (beneficirio) um montante, no prazo, na data e no
lugar fixados pela letra. Ou seja, trata-se de uma ordem de pagamento em que o emitente
estipula que o sacado pague uma quantia a um terceiro. Estes ttulos so escriturais,
registrados eletronicamente na Cetip e negociados por meio de uma taxa de juro efetiva
referenciada ao ano comercial de 360 dias. Alm disso, possuem caractersticas semelhantes
ao CDB quanto aos prazos mnimos, s condies de captao e sistemtica de clculo do
valor de resgate.

Letras Hipotecrias (LH)
Ttulos de renda fixa que somente podem ser emitidas por instituies que fornecem crdito
hipotecrio. So garantidas pelos crditos habitacionais concedidos pela instituio. O seu
prazo mnimo de seis meses e o prazo mximo depende do prazo dos crditos hipotecrios
que servem de garantia. A rentabilidade baseada na TR mais uma taxa de juro negocivel
entre a instituio emitente e o investidor (o prazo e o montante da aplicao iro influenciar
tal taxa). A principal vantagem das LHs a iseno de impostos. Por outro lado, tm como


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11 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
desvantagens a exigncia de um valor mnimo para o investimento (em geral, superior a
R$50.000,00) e o mdio ou longo prazo do valor de resgate.

Letras Imobilirias (LI)
Consideradas juridicamente como promessas de pagamento, cuja emisso est limitada
Caixa Econmica Federal (que possui garantia da Unio) e s sociedades de crdito imobilirio
(o ttulo confere ao seu titular direito preferencial sobre os bens do emissor em relao a
quaisquer outros crditos contra este ltimo). Para serem negociadas no mercado secundrio,
obrigatria sua custdia em sistemas da Cetip.

Recibos de Depsitos Bancrios (RDB)
Possuem as mesmas caractersticas dos CDB, porm no podem ser transferidos nem
negociados em mercado secundrio ou resgatados antes de seu vencimento.

TTULOS EMITIDOS POR INSTITUIES NO FINANCEIRAS

Commercial papers
So ttulos de curto prazo emitidos por sociedades annimas no financeiras (de capital aberto
ou fechado) que visam captar recursos para capital de giro. So emitidos escrituralmente e
registrados no Sistema de Notas Promissrias (Nota) da Cetip. Podem ser prefixados ou ps-
fixados, com ano-base de 360 dias corridos. Os ganhos so taxados na fonte pelo Imposto de
Renda com alquota decrescente conforme o prazo de aplicao (de 22,5% a 15,0%). O
emitente pode resgatar antecipadamente esse ttulo (desde que o prazo mnimo de 30 dias
seja cumprido) e, alm disso, os investidores podem vender tais ttulos antes do vencimento
para outros agentes.

Debntures
So ttulos de mdio e longo prazos emitidos por sociedade annima (S.A.) de capital aberto
ou fechado, em que assegurado ao titular um direito de crdito contra a empresa emissora.
Sendo longo o prazo para pagamento, permite que a empresa otimize o seu perfil de
endividamento.




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12 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
Importante
S.A.: somente as companhias abertas, com registro na CVM, podem efetuar emisses
pblicas de debntures direcionadas ao pblico em geral. A emisso privada voltada
a um grupo restrito de investidores, no sendo necessrio o registro na CVM.


Os ttulos so emitidos escrituralmente e registrados no Sistema Nacional de Debntures
(SND) da Cetip. H uma grande variedade de tipos, diferenciando-se nos prazos, nas formas de
remunerao, na forma de resgate, na concesso de garantias, entre outros. Todas estas
caractersticas so fixadas em assembleia geral dos acionistas.

Definies
* Formas de remunerao: podem ser prefixadas, funcionando como as LTNs, porm
utiliza-se como ano-base 360 dias corridos (e no 252 dias teis). O seu prazo mnimo
de 60 dias. Tambm podem ser ps-fixadas com valor de face corrigido por taxas de
juro ou por ndice de preo.
* Taxas de juro: aquelas que utilizam a TR possuem caractersticas semelhantes s das
NTN-H, j as atualizadas pela Taxa Bsica Financeira (TBF), comportam-se como uma
LFT. Nestes dois ltimos casos, o prazo mnimo desses papis de quatro meses (ano-
base 360 dias corridos).
* ndice de preo: prazo mnimo de um ano e existe pagamento semestral de juros,
assemelhando-se s NTN-C.
* Forma de resgate: podem ser simples, em que existe pagamento de juros no
vencimento; conversveis, nas quais o titular tem a possibilidade de trocar os juros por
aes da empresa; permutveis, quando o credor pode transformar as suas
debntures em aes de outras empresas.
* Concesso de garantias: podem oferecer garantias reais asseguradas por bens da
companhia emissora ou de terceiros, sob a forma de hipoteca, penhor ou anticrese ou
podem no oferecer ao investidor nenhum tipo de privilgio sobre o ativo da
companhia emissora concorrendo em igualdade de condies com os demais credores,
em caso de falncia da companhia.
* Anticrese: contrato que permite ao credor receber rendimentos derivados de um
imvel consignado pelo devedor para compensar a dvida.

A legislao admite a emisso de debntures sem data de vencimento determinada,
denominadas debntures perptuas. No documento de sua emisso, geralmente, prev-se que
o vencimento ocorrer somente nos casos de impossibilidade de pagamento de juros e de
dissoluo da companhia, ou de outras condies previstas na escritura de emisso (por
exemplo, mudana de controle da emissora, perda de concesso ou direito, mudana de
objeto da companhia, entre outras). Esses ttulos mantm as demais caractersticas das
debntures, admitindo, s vezes, a possibilidade de resgate antecipado.


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13 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

TTULOS EMITIDOS NO EXTERIOR

As instituies no financeiras (em geral, de grande porte) tambm podem captar recursos em
moeda estrangeira com o lanamento de ttulos no exterior, os chamados eurobonds (ttulos
privados ou pblicos, com valor expresso em moeda estrangeira, negociados no mercado
internacional, exceto no pas de origem da moeda).
Representam importante fonte de recursos de longo prazo a uma taxa de juro relativamente
baixa. Podem ser prefixados (existe pagamento semestral de juros com taxa de juro linear e o
pagamento dos cupons postecipados) ou ps-fixados (a taxa de juro definida no incio de
cada semestre, servindo de base para o pagamento dos cupons), sendo que a sua
rentabilidade tem por base a taxa de juro dos treasury bonds (ttulos do Tesouro norte-
americano) ou da Libor (London Interbank Offer Rate) mais um prmio determinado pelo
prazo da operao e pelo risco de crdito da instituio emitente.


4.5 DURATION

Detentores de carteiras de ttulos diversos, com diferentes prazos de maturidade e valores
para cada uma das rendas intermedirias (cupons) se deparam com o problema da falta de
uma medida que lhes permita apurar rapidamente o impacto de variaes nas taxas de juro.
Pode-se afirmar que essa a principal utilidade de uma medida denominada duration ou
durao. Trata-se de uma medida que determina o prazo de um ttulo sinttico (sem cupons)
cujo fluxo produz um capital equivalente a todos os fluxos (homogneos ou heterogneos) de
uma carteira. Mensurar o impacto de variaes de taxas de juro sobre o preo dos ttulos
apenas com um nico ttulo torna-se, assim, uma tarefa facilitada.
Duration ou durao entendida como o prazo mdio do ttulo. Para um bnus cupom zero, a
durao do investimento o prazo que resta para o seu vencimento. Uma vez que todos os
fluxos de caixa do bnus ocorrem na data do seu vencimento, a melhor medida do prazo
mdio de vida de um bnus cupom-zero o prazo que resta para atingir esta data.
Para os ativos com fluxos intermedirios, como os bnus que pagam cupom de juros, a
duration pode ser entendida como a mdia ponderada dos prazos.

Importante
Os pesos so dados pelo valor presente do fluxo do ttulo em relao ao seu preo, ou
seja, uma medida do prazo, em mdia, que o detentor de um ttulo ter de esperar
antes de receber o pagamento.


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14 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

Durao modificada
Mede, em porcentagem, qual o efeito sobre o preo de um ttulo de uma alterao na taxa de
retorno.

Importante
A durao modificada , portanto, uma medida de sensibilidade do preo P em relao
s mudanas na taxa de juro, mantida a maturidade constante.

Definio
=
uuo
(1+tuxu)


Sabendo que:
=

(1 +)


Realizando uma manipulao algbrica nas expresses anteriores, temos que:

=

FATORES DETERMINANTES DAS MEDIDAS DE DURAO
Cupom de juros
Inversamente relacionado com a duration, ou seja, quanto menor for o cupom maior ser a
durao. Esta relao inversa ocorre, pois, quanto maior for o cupom, maior ser o peso dado
aos pagamentos antes do prazo de vencimento em detrimento ao peso do valor do principal.

Amortizao do principal
Inversamente relacionada com a duration, ou seja, quanto menor for a amortizao, maior
ser a durao. medida que aumenta a velocidade de retorno do investimento para o
comprador do ttulo, diminui o prazo mdio para retornar o investimento (durao).


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15 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

Maturidade
Diretamente relacionada com a duration, ou seja, quanto menor for a maturidade, menor ser
a durao.

Taxa de retorno
Quanto maior a taxa de retorno, menor a durao.

Clusulas de calls e puts
Diminuem a durao de um bnus porque diminuem o perodo de tempo em que o bnus
permanece no mercado.

Frequncia de pagamentos do cupom de juros
Considerando dois ttulos com mesma taxa anual de cupom de juros, o ttulo que pagar o
cupom de juros com maior frequncia dentro do ano vai ter menos durao.

Duration de carteiras
A durao modificada da carteira uma mdia ponderada das duraes modificadas de cada
ttulo individual, onde a ponderao a proporo de cada papel na carteira.

4.6 Comentrios finais

Ao terminar este captulo, espera-se que voc tenha compreendido as caractersticas dos
principais ttulos pblicos e privados emitidos e negociados no Brasil. A forma de
apreamento, apenas enunciada aqui baseada nos procedimentos que envolvem clculos do
valor presente em sries de pagamento. A partir dessa ideia, discute-se, brevemente, o
conceito de duration e sua aplicao. O captulo fornece tambm uma viso dos principais
ambientes de negociao de ttulos pblicos e privados no Brasil.

Importante
Revise os principais pontos e BOA PROVA!!!


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16 MERCADO E TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL
BIBLIOGRAFIA

ASSAF NETO, Alexandre. Matemtica financeira e suas aplicaes. 11 ed. So Paulo: Atlas,
2009.

BACEN BANCO CENTRAL DO BRASIL: Disponvel em: <http://www.bcb.gov.br>

BM&FBOVESPA BOLSA DE VALORES, MERCADORIAS & FUTUROS: Disponvel em:
<http://www.bmfbovespa.com.br>

FORTUNA, Eduardo. Mercado financeiro: produtos e servios. 17 ed., rev., atual. e ampl. Rio
de Janeiro: Qualitymark, 2010. 833 p.

KASSAI, Jos Roberto. Retorno de investimento: abordagem matemtica e contbil do lucro
empresarial : clculos financeiros contabilidade. 2 ed. So Paulo: Atlas, 2000. 256 p.

SECURATO, Jos Roberto. Clculo financeiro nas tesourarias, bancos e empresas. 4. ed. So
Paulo: Saint Paul, 2008. 432 p.

Ttulos pblicos MINISTRIO DA FAZENDA TESOURO NACIONAL. Disponvel em:
<http://www.tesouro.fazenda.gov.br/tesouro_direto/titulos_publicos.asp>

VIEIRA SOBRINHO, Jos Dutra. Matemtica financeira. 7 ed. So Paulo: Atlas, 2009. 409 p.


Captulo 5 Mercado de Capitais


5.1 Apresentao do captulo

O objetivo deste captulo apresentar as caractersticas mais importantes do mercado de
capitais, seus objetivos, modalidades operacionais e participantes. dado destaque especial
aos aspectos vinculados governana corporativa (pilar do recente desenvolvimento do
mercado) e aos produtos e servios oferecidos aos investidores (ETF, Depositary Receipts e
BTC). Ao final, voc ter visto:

uma viso compreensiva do funcionamento do mercado de capitais;
definies e caractersticas do Banco de Ttulos (BTC);
apresentao dos conceitos e dos segmentos de governana corporativa na
BM&FBOVESPA;
detalhamento das metodologias existentes de ndices de aes
apresentao dos principais ndices acompanhados;
discusso sobre os Exchange Traded Funds (ETFs) e clubes de investimentos;
viso geral sobre ttulos emitidos no Exterior.


Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de
certificao do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude
os tpicos sugeridos.


Bons estudos!!!




Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA

Tipos de provas
Item 5.2
Pg. 1
Item 5.3
Pg. 15
Item 5.4
Pg. 27
Item 5.5
Pg. 28
Item 5.6
Pg. 39
Item 5.7
Pg. 42
Item 5.8
Pg. 44
Operaes
BM&FBOVESPA

Operaes
segmento Bovespa

Operaes
segmento BM&F




Comercial
Compliance
Risco


Back Office
BM&FBOVESPA

Back Office
segmento Bovespa

Back Office
segmento BM&F



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1 MERCADO DE CAPITAIS
5.2 O mercado de capitais

O mercado de capitais um sistema criado para facilitar a capitalizao das empresas, contribuindo
para a gerao de riqueza sociedade. Investidores de diversos portes e com propsitos diferentes
participam desse mercado, tornando possvel o funcionamento de importante e alternativo
mecanismo de financiamento das empresas: a abertura de capital mediante a emisso e venda de
aes ao pblico (veja Diagrama 1).
As bolsas de valores criam, organizam e regulam mercados, onde as aes emitidas podem ser
negociadas com confiabilidade e transparncia.

Diagrama 1 Fontes de financiamento

Fonte: elaborao prpria com base em publicaes da CNBV.

FONTES DE FINANCIAMENTO DAS EMPRESAS
1) Fontes internas
a) Lucros retidos: os lucros retidos podem ser considerados como uma emisso inteiramente
subscrita pelos prprios acionistas que tenham direitos aos dividendos. O impacto sobre o
valor da empresa na distribuio de lucros tema controverso. Basicamente, h duas
correntes tericas: uma afirma que a poltica de dividendos irrelevante (o que importa
que a empresa tenha projetos rentveis) e a outra que d importncia distribuio de
dividendos (alguns investidores preferem receber dividendos face s incertezas futuras).

FONTES DE
FINANCIAMENTO
DAS EMPRESAS
RECURSOS
PRPRIOS
Gerados pelo Prprio
Negcio
Lucros retidos
Rotatividade do Crdito
RECURSO DE
TERCEIROS
Capital de Terceiros
Debntures Commercial Papers
Capital de No
residentes
Crdito bancrio ou
fornecedores
Capital Prprio
IPO, Private Placement
ou
emisso de aes


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2 MERCADO DE CAPITAIS
b) Rotatividade do crdito: uma empresa pode autofinanciar seu crescimento melhorando a
relao entre o tempo de uso do capital prprio e o de terceiros. Isso pode ser feito, por
exemplo, reduzindo o perodo pelo qual o caixa da empresa est bloqueado em estoques e
outros ativos correntes, antes de ter novas receitas pelos produtos e servios produzidos ou
encurtando os prazos de recebimento e aumentando os de pagamento.
2) Fontes externas
a) Recursos de terceiros: o capital de terceiros inclui qualquer tipo de fundo obtido via
emprstimo, com ou sem concesso de garantias reais. Dentre eles, esto:
Debntures: so ttulos emitidos por sociedades annimas. Caracterizam-se por ter prazo
superior a um ano e pela flexibilidade em relao a amortizao e garantias. Somente as
companhias abertas, com registro na CVM, podem efetuar emisses pblicas de
debntures.
Commercial papers: so notas de curto prazo emitidas por instituies no financeiras. Ao
contrrio das debntures, os commercial papers podem ser emitidos por uma sociedade
annima, sem capital aberto. Geralmente, apenas grandes empresas, de slida capacidade
financeira, tm condies de emitir com sucesso estes ttulos de curto prazo.
Crditos: so fontes de financiamento de curto prazo fundamentais na estrutura de capital
da empresa para financiar boa parte do ativo circulante, tais como caixa, ttulos
negociveis, duplicatas a receber e estoques, todos garantindo a operao. A forma mais
tpica de financiamento de curto prazo no garantido a carteira de duplicatas a pagar,
que se origina da operao da empresa.
Capital de no residentes: as empresas tm a opo de se financiarem com a obteno de
recursos provenientes do Exterior. Incluem-se, nesta modalidade, os crditos comerciais
(como as export notes ttulos emitidos por empresas exportadoras com os quais
levantam recursos para financiar a produo a ser exportada). Alm disso, cabe mencionar
que, com o lanamento de valores mobilirios, as empresas realizam a captao de
recursos, mediante investimentos de instituies nacionais e estrangeiras.
b) Capital prprio: aumento de capital o lanamento de aes, em colocao primria (pblica
ou privada) pode ocorrer tanto na fase de abertura de capital como quando a empresa j possui
o registro de companhia aberta, mas opta por captar novos recursos via mercado de capitais.
Quando o lanamento ao pblico de um lote de aes realizado por um acionista (que j
detm as aes), a operao chamada distribuio secundria e no resulta na captao de
novos recursos para a companhia.

Cada um desses tipos de financiamento tem custos e obrigaes diferentes e a relao entre eles,
em particular entre os recursos de terceiros e os prprios, determina a estrutura de capital das
empresas e condiciona a rentabilidade do empreendimento.
O uso de fontes internas de financiamento impacta diretamente a rentabilidade esperada do
investimento, reduzindo o fluxo futuro de rendimentos, o que tira a atratividade desta alternativa.
A emisso de ttulos e os emprstimos bancrios so as fontes de financiamento mais utilizadas
pelas empresas brasileiras. Na segunda metade dos anos 2000, com a consolidao do mercado


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3 MERCADO DE CAPITAIS
acionrio e a estabilidade econmica alcanada no Brasil aumentou consideravelmente o nmero
operaes de abertura de capital por ofertas pblicas de aes (IPO Initial Public Offering). Ao
emitir aes, a empresa abre seu capital participao dos investidores:

quem adquirir as aes torna-se scio da empresa e mantm essa condio enquanto as
mantiver sob sua propriedade;
a qualquer momento, essas aes podero ser vendidas, em mercados organizados, a
terceiros (que se tornam novos scios);
o processo pode ser repetido indefinidamente. Todavia, para que o procedimento funcione
e para garantir os direitos dos novos scios, necessrio um conjunto de normas que
organizem e permitam o controle desde a emisso at a negociao em bolsa.

O mercado de capitais compreende tanto o mercado de bolsa, organizado por uma ou mais
instituies e regulamentado por organismos governamentais (no Brasil, pela Comisso de Valores
Mobilirios CVM), quanto o mercado de balco. Este ltimo denominado mercado de balco
organizado, quando existe fiscalizao governamental e no organizado nos demais casos.
No mercado de capitais so negociadas aes e outros ttulos de dvida de emisso das empresas,
tais como debntures (simples e conversveis em aes), commercial papers e bnus de subscrio e
certificados de depsito de aes, entre outros. Esses instrumentos so denominados valores
mobilirios. Por essa razo, embora os valores mobilirios compreendam outras categorias alm das
mencionados (por exemplo, os derivativos), pode-se considerar a expresso mercado de valores
mobilirios como sinnimo de mercado de capitais.





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4 MERCADO DE CAPITAIS
Valores mobilirios
Todo investimento em dinheiro ou em bens suscetveis de avaliao
monetria, realizado pelo investidor em razo de uma captao pblica de
recursos, de modo a fornecer capital de risco a um empreendimento, em
que ele, o investidor, no tem ingerncia direta, mas do qual espera obter
ganho ou benefcio futuro. As Leis 6.385, de 7/12/76 e 10.303, de 31/10/01
relacionam como valores mobilirios:
1. aes, debntures e bnus de subscrio;
2. cupons, direitos, recibos de subscrio e certificados de desdobramento
relativos aos valores mobilirios;
3. certificados de depsito de valores mobilirios;
4. cdulas de debntures;
5. cotas de fundos de investimento em valores mobilirios ou de clubes de
investimento em quaisquer ativos;
6. notas comerciais;
7. contratos futuros, de opes e outros derivativos, cujos ativos
subjacentes sejam valores mobilirios;
8. outros contratos derivativos, independentemente dos ativos
subjacentes;
9. quando ofertados publicamente, quaisquer outros ttulos ou contratos
de investimento coletivo, que gerem direito de participao, de parceria
ou de remunerao, inclusive resultante de prestao de servios, cujos
rendimentos advm do esforo do empreendedor ou de terceiros.

importante ressaltar que a CVM excluiu expressamente da relao de valores mobilirios os
ttulos das dvidas pblicas federal, estadual ou municipal e os ttulos cambiais de responsabilidade
de instituio financeira (exceto as debntures).
No mercado de capitais brasileiro, as aes de emisso das sociedades annimas so os valores
mobilirios mais negociados.


EMISSO DE AES
Aes so valores mobilirios emitidos por sociedades annimas. Representam a frao mnima do
capital das empresas. Ao comprar uma ao, os investidores se tornam coproprietrios do
empreendimento, tendo direito participao em seu resultado.


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5 MERCADO DE CAPITAIS
As sociedades annimas emitem aes e as ofertam a investidores (instituies financeiras ou no,
ou mesmo pessoas fsicas) por meio de ofertas pblicas ou privadas. Na oferta pblica, o esforo de
venda precedido pelo registro do processo junto CVM, dando assim garantias aos investidores de
que os requisitos de abertura de informaes foram atendidos (isso inclui folhetos, prospectos,
publicaes etc.).
Quando esse registro no realizado e a colocao feita junto a um grupo restrito de indivduos ou
instituies (por exemplo, entre os que j detm aes da companhia ou entre os funcionrios ou
diretores da empresa) e quando no utilizado qualquer meio de comunicao para divulgar a
venda, d-se o nome de oferta privada.

Oferta pblica e privada
As ofertas pblicas de colocao de aes e outros valores mobilirios so
denominados Initial Public Offering (IPO) em oposio s ofertas iniciais
privadas (ou private placement).

Quando as aes de uma companhia so negociadas em bolsas de valores ela caracterizada como
empresa de capital aberto. Nos demais casos, diz-se que a empresa uma sociedade annima de
capital fechado.
As aes podem ser escriturais ou representadas por certificados. Alm disso, classificam-se em
ordinrias ou preferenciais conforme possuam ou no direito a voto, respectivamente, e conforme
seja definida a prioridade na distribuio de dividendos.


Definies
Escriturais: aes que no so representadas por certificados, no necessitando da emisso
de cautelas para sua transferncia. So escrituradas por um banco, o qual deposita as aes
da empresa e realiza os lanamentos a dbito ou a crdito dos acionistas, no existindo
movimentao fsica dos documentos.
Ordinrias: aes que, alm de proporcionarem participao nos resultados da empresa aos
seus titulares, conferem o direito a voto em assembleias gerais.
Preferenciais: aes que garantem ao acionista a prioridade no recebimento de dividendos
(geralmente em percentual mais elevado do que o atribudo s aes ordinrias) e no
reembolso de capital, no caso de dissoluo da sociedade. Em geral, no conferem direito a
voto em assembleia.



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6 MERCADO DE CAPITAIS
So consideradas ttulos de renda varivel por terem valorizao e benefcios que no so
conhecidos no incio do investimento. Parte dessa renda composta de dividendos ou participao
nos resultados e benefcios concedidos pela empresa e a outra parte advm do eventual ganho de
capital obtido com a sua venda em bolsas de valores ou no mercado de balco.
De acordo com o Guia de Mercado de Capitais da Nova Bolsa BM&FBOVESPA, as empresas
propiciam benefcios a seus acionistas, os quais podem ser:

Proventos os quais podem ser classificados em:
o Dividendos: parcela dos lucros paga aos acionistas em dinheiro, estabelecida no
estatuto da empresa (no mnimo, iguais a 25% dos lucros anuais da empresa).
o Juros sobre o capital prprio: alm da distribuio de dividendos, a empresa pode
remunerar seus acionistas por meio do pagamento de juros sobre o capital prprio
baseado em reservas patrimoniais de lucros retidos em exerccios anteriores. Esse
procedimento segue regulamentao especfica.
o Bonificao em aes: distribuio gratuita de aes aos acionistas de forma
proporcional s parcelas que os mesmos possuem. Resulta do aumento de capital,
por incorporao de reservas ou lucros em suspenso. A bonificao representa a
atualizao da cota de participao do acionista no capital da empresa.
o Bonificao em dinheiro: alm de distribuir os dividendos aos seus acionistas, as
empresas podero, em alguns casos, conceder uma participao adicional nos
lucros, realizando, assim, uma bonificao em dinheiro.

Direito de preferncia na aquisio de aes (subscrio): os acionistas ainda podem ter o
direito de aquisio de novo lote de aes (com preferncia na subscrio) em quantidade
proporcional s possudas. Vale observar que o exerccio de preferncia na subscrio de
novas aes no obrigatrio. Dessa forma, o acionista poder vender esses direitos a
terceiros em bolsa.

Curiosidade!
O que significa split de aes? Trata-se de uma operao na qual uma ao da empresa
dividida em n novas aes dessa forma, o investidor que detinha uma ao passa a ter n
aes, no alterando sua participao acionria. Somente o valor individual da ao
decresce (e, consequentemente, o capital da sociedade no se modifica). O objetivo do split
aumentar a liquidez dos papis da empresa, tornando-a acessvel a um maior nmero de
agentes, de forma a causar queda em seus preos de mercado, aproximando-os de sua
cotao mdia verificada na Bolsa.




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7 MERCADO DE CAPITAIS
A COMPANHIA DE CAPITAL ABERTO
A companhia de capital aberto aquela cujos ttulos de emisso prpria (aes, debntures, bnus
de subscrio, commercial papers) esto registrados na Comisso de Valores Mobilirios CVM e
distribudos entre o pblico, podendo ser negociados no mercado de bolsa ou de balco organizado.
Observe-se que a distribuio pode resultar de um processo de oferta pblica ou privada.
Tais companhias podem obter recursos adicionais com a emisso de novas aes, da mesma forma
que empresas constitudas sob outra forma jurdica (por exemplo, as limitadas) podem obt-los ao
tornarem-se sociedades de capital aberto.
O processo pelo qual uma companhia fechada se transforma em aberta denominado de abertura
de capital. Aps a solicitao e entrega da documentao pertinente (balanos publicados dos
ltimos exerccios sociais, cpia do estatuto e das suas alteraes, atas de assembleias etc.), a CVM
outorga o registro de companhia aberta".
A abertura do capital de uma empresa pode ser realizada a qualquer momento de sua existncia,
captando recursos do pblico por meio de:

emisso de debntures simples ou conversveis em aes;
emisso de bnus de subscrio, ou de subscrio de aes, ou de subscrio de aes
resgatveis;
combinao das modalidades citadas.


O registro na CVM e o atendimento s normas legais so fundamentais para garantir os direitos do
acionista e dar credibilidade ao sistema. Na tentativa salutar de adequar o mercado acionrio ao
contexto da nova economia, na virada do milnio, a BM&FBOVESPA criou segmentos diferenciados
para listagem das empresas negociadas em seus mercados. Trata-se do Novo Mercado, e dos Nveis
1 e 2 de Governana Corporativa e do Bovespa Mais (no mercado de balco). Em todos os casos, a
adeso das companhias voluntria e exige a assinatura de um contrato com a Bolsa.
Ao participar desses segmentos de negociao, as empresas se submetem a normas de "boa prtica
de governana corporativa" que devem favorecer o funcionamento do mercado como fonte de
captao de recursos das empresas. Os direitos dos acionistas tambm so fortalecidos, pois as
partes firmam o compromisso de respeitar normas de transparncia e de disperso acionria e de
equilbrio de direitos entre acionistas controladores e minoritrios. Dentre essas regras, que se
aplicam de maneira diferenciada aos quatro nveis, destacam-se:

emisso de aes ordinrias unicamente (todas as aes tm direito a voto) ou concesso de
direito a voto em assuntos especficos aos detentores de aes preferenciais;
formao de um Conselho de Administrao com um nmero mnimo de membros e
mandato limitado;


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8 MERCADO DE CAPITAIS
direito de tag along do acionista (receber oferta de compra de suas aes, caso seja vendido
o controle acionrio da empresa);
adeso arbitragem para soluo de conflitos societrios (evitando os processos judicirios
comuns);
realizao de, no mnimo, uma reunio pblica anual com acionistas e executivos da
empresa;
esforo em diversificar os acionistas para ter, no mnimo, 20% de membros independentes
no Conselho de Administrao (no Nvel 2 e no Novo Mercado);
melhoria das informaes contbeis e gerenciais apresentadas trimestralmente e
anualmente e, inclusive, o uso de padres internacionais de demonstraes financeiras.

No mercado de balco organizado Bovespa Mais, o objetivo facilitar a abertura de capital por
empresas envolvidas em projetos de longo prazo. Os investidores que atuam nesse segmento
priorizam o rendimento potencial liquidez.

Definio
Governana corporativa o sistema pelo qual as sociedades so dirigidas e
monitoradas, envolvendo os relacionamentos entre Acionistas/Cotistas,
Conselho de Administrao, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho
Fiscal. As boas prticas de governana corporativa tm a finalidade de
aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao capital e contribuir
para a sua perenidade.
Fonte: ABGC

A aplicao desses princpios no uma condio suficiente para o aumento de valor da empresa.
De fato, espera-se que esse incremento ocorra pelo aumento de eficincia geral de sua gesto
interna (responsabilidade da direo da empresa e de seus executivos) derivado de sua aplicao em
empresas com atividades bem definidas, lucrativas e adequadamente administradas.

A ABERTURA DE CAPITAL
Uma vez autorizada a emisso de aes ou debntures, as empresas iniciam o processo de oferta
pblica mediante o underwriting (veja Diagrama 2). Bancos de investimento e outras entidades
especializadas em lanamentos no chamado mercado primrio adquirem todos ou parte dos
ttulos emitidos por uma empresa para revend-los no mercado secundrio. Essa primeira compra
frequentemente realizada por um pool de instituies.




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9 MERCADO DE CAPITAIS

Diagrama 2 Abertura de capital


Deciso dos acionistas: a deciso da abertura do capital deve ser tomada em Assembleia Geral.
Aprovao pela CVM: a Comisso de Valores Mobilirios define os procedimentos a serem
seguidos para obter a autorizao para a oferta pblica das novas aes.
Underwriting: o processo de colocao das novas aes no mercado primrio de capitais o
denominado underwritting. Observe as suas formas:

Underwriting firme ou puro: a operao na qual a intermediadora (o underwriter) subscreve e
integraliza todo o lote de aes emitidas pela empresa para depois revender ao pblico. A instituio
financeira intermediadora assume, ento, total risco da colocao das aes no mercado, j que se
responsabiliza pelo pagamento total das aes lanadas companhia emitente. Representa,
portanto, um compromisso firme dos intermedirios financeiros.
Stand-by underwriting ou compromisso firme de subscrio: a instituio financeira
intermediadora no se compromete pela integralizao total das aes lanadas. As aes no
absorvidas pelo mercado podem ser devolvidas ao emitente ou ter subscrio total por parte da
instituio financeira intermediadora.
Best-efforts underwriting ou melhor esforo: a entidade financeira intermediadora se compromete
a colocar no mercado o maior nmero possvel de aes, devolvendo para a empresa, no final, as
que sobraram. Com isso, a companhia emitente assume todo o risco do lanamento de suas aes.
Oferta em bolsa: as aes adquiridas no mercado primrio podem ser registradas em bolsa para
sua negociao no mercado secundrio.

O processo de abertura do capital requer a ativa participao de instituies financeiras, em geral
bancos de investimento conduzem todo o processo. Garante-se, assim, que os passos dados pela
empresa para realizar a oferta pblica atendam aos requisitos da CVM e cheguem de maneira
ordenada ao conhecimento dos potenciais investidores e se possa definir um preo adequado para
as aes que esto sendo emitidas.
De maneira resumida, os passos a serem seguidos por uma empresa para abrir capital so os
seguintes:


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10 MERCADO DE CAPITAIS

1. celebrar acordo com um banco de investimento interessado em coordenar o processo de
abertura do capital (ele ser o coordenador lder do processo);
2. a empresa inicia o processo de pedido de registro de companhia aberta na CVM;
3. simultaneamente, faz o requerimento para autorizar a distribuio pblica de valores
mobilirios;
4. o coordenador lder em conjunto com especialistas (advogados e auditores) analisam e
definem o estado atual e as perspectivas da empresa, bem como os riscos associados a sua
atividade;
5. a partir da informao gerada no passo anterior, conhecida como due dilligence, elabora-se
o prospecto de oferta que descreve, para o pblico interessado, todas as caractersticas e
benefcios do investimento nessas aes;
6. finalizados os passos anteriores, procede-se publicao do aviso de mercado onde se
comunicam as caractersticas bsicas da oferta;
7. a partir da comunicao ao mercado, levantam-se as intenes de investimento junto ao
pblico (potenciais investidores como grandes investidores, fundos etc.) em processo
conhecido como road-show;
8. o coordenador lder e as demais instituies financeiras (outros bancos de investimentos e
corretoras) participantes do processo de abertura procuram obter reservas de compra por
parte dos investidores;
9. com toda a informao disponvel inicia-se o processo de fixao do preo de oferta
(frequentemente realiza-se uma espcie de leilo fechado, denominado bookbuilding, onde
cada participante faz suas ofertas sem conhecer as dos demais participantes);
10. realizadas as compras iniciais disponibilizam-se as aes para negociao no mercado
secundrio (preges em bolsa de valores).


OFERTA PBLICA DE AQUISIO DE AES

Apesar de ser uma prtica menos frequente do que os IPOs, h muitas circunstncias nas quais uma
empresa de capital aberto seja objeto de uma "oferta pblica de aquisio de aes" (OPA). Trata-se
de uma operao atravs da qual a disperso acionria (entre muitos acionistas) se reduz e, no
limite (quando alcana a totalidade das aes emitidas por uma empresa), leva transformao em
S.A. de capital fechado.
Uma OPA pode ter tambm como objetivo a aquisio do controle da empresa, aumentar a
participao de um ou mais scios ou mesmo redesenhar a relao entre capital prprio e de
terceiros. A empresa como um todo, um acionista, um grupo de acionistas ou terceiros podem
realizar uma OPA, operao que pode assumir forma amigvel, hostil ou diversas formas adicionais.
Uma OPA considerada hostil, por exemplo, quando o Conselho de Administrao da empresa alvo
no informado da oferta ou quando a sociedade promotora da oferta decide avanar com a OPA,
mesmo depois do Conselho de Administrao a ter recusado. Por outro lado, quando o Conselho de


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11 MERCADO DE CAPITAIS
Administrao foi informado e considera a proposta vantajosa para os acionistas e faz a
recomendao que aceitem a oferta, a OPA definida como amigvel.
A Oferta Pblica de Aquisio (OPA) de aes de companhia aberta pode ser de uma das seguintes
modalidades, cada uma das quais est especificada na lei de sociedades annimas e em instrues
especficas da CVM:
1. OPA para cancelamento de registro: realizada obrigatoriamente como condio do
cancelamento do registro de companhia aberta;
2. OPA por aumento de participao: realizada obrigatoriamente em consequncia de
aumento da participao do acionista controlador no capital social de companhia aberta;
3. OPA por alienao de controle: realizada obrigatoriamente como condio de eficcia de
negcio jurdico de alienao de controle de companhia aberta;
4. OPA voluntria: visa aquisio de aes de emisso de companhia aberta, que no deve
ser realizada segundo os procedimentos especficos estabelecidos nesta Instruo para
qualquer OPA obrigatria referida nos trs casos anteriores;
5. OPA para aquisio de controle de companhia aberta: a OPA voluntria;
6. OPA concorrente: formulada por um terceiro que no o ofertante ou pessoa a ele
vinculada, e que tenha por objeto aes abrangidas por OPA j apresentada para registro
perante a CVM, ou por OPA no sujeita a registro que esteja em curso.

Aspectos importantes da OPA
Toda Oferta Pblica de Aquisio de aes deve respeitar as seguintes condies:

a) ser sempre dirigida indistintamente aos titulares de aes da mesma espcie e classe
daquelas que sejam objeto da OPA;
b) ser realizada de maneira a assegurar tratamento equitativo aos destinatrios, permitir-lhes a
adequada informao quanto companhia objeto e ao ofertante, e dot-los dos elementos
necessrios tomada de uma deciso refletida e independente quanto aceitao da OPA;
c) ser previamente registrada na CVM, quando corresponder e segundo a modalidade
adequada;
d) ser intermediada por sociedade corretora ou distribuidora de ttulos e valores mobilirios ou
instituio financeira com carteira de investimento;
e) ser lanada por preo uniforme, ou com preos diversos conforme a classe e espcie das
aes objeto da OPA, desde que compatvel com a modalidade de OPA e se justificada a
diferena pelo laudo de avaliao da companhia objeto ou por declarao expressa do
ofertante, quanto s razes de sua oferta diferenciada;
f) ser instruda com laudo de avaliao da companhia objeto sempre que se tratar de OPA
formulada pela prpria companhia, pelo acionista controlador ou por pessoa a ele vinculada;
g) ser efetivada em leilo em bolsa de valores ou entidade de mercado de balco organizado,
salvo se, tratando-se de OPA voluntria ou para aquisio de controle, que no estejam
sujeitas a registro; a adoo de procedimento diverso deve ser expressamente autorizada
pela CVM.


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12 MERCADO DE CAPITAIS


Importante
A OPA poder, em casos especficos, ter preos a vista e a prazo distintos para
os mesmos destinatrios, desde que a faculdade de escolha caiba aos
destinatrios e haja justificada razo para sua existncia.

A OPA poder sujeitar-se a condies, cuja implementao no dependa de atuao direta ou
indireta do ofertante ou de pessoas a ele vinculadas; sendo tambm imutvel e irrevogvel, aps a
publicao do edital.


MERCADO SECUNDRIO
No mercado secundrio, ocorre a negociao dos ttulos adquiridos no mercado primrio,
proporcionando a liquidez necessria aos investidores. Note que a negociao envolve apenas a
transferncia de propriedade dos papis, no gerando novos recursos s companhias emitentes (isso
somente ocorre no mercado primrio pela subscrio do capital).
Aps a homologao do capital, os ttulos podem ser negociados no mercado de balco ou no
mercado de bolsa. Nos primeiros anos do sculo 21, cunhou-se a expresso, muito usada na
atualidade, IPO, abreviatura de Initial Public Offering (oferta pblica inicial), para designar o
processo anterior ao de lanamento dos ttulos no mercado secundrio.


MERCADO DE RENDA VARIVEL NA BOLSA
As operaes realizadas com aes, nos mercados disponveis, a termo e de opes, so efetuadas
no ambiente eletrnico da BM&FBOVESPA, em sistema especfico.
Operadores das corretoras associadas bolsa acessam o sistema postando as ofertas de compra e
de venda solicitadas pelos seus comitentes (pessoas fsicas e jurdicas). A informao visualizada
imediatamente, em tempo real, pelos demais participantes do mercado e divulgadas pelos sistemas
de difuso de informaes (denominados vendors). As informaes de preos, de ofertas e de
negcios tambm so veiculadas pela Internet, possibilitando seu acompanhamento pelo pblico
em geral.
Alternativamente, os investidores previamente cadastrados junto s corretoras, podem utilizar o
Home Broker para fazer suas ofertas diretamente pela Internet. Este sistema se encontra disponvel
nas pginas da web das corretoras associadas. Em alguns casos, no entanto, a transmisso de ordens
realizada por telefone.


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13 MERCADO DE CAPITAIS
O sistema eletrnico permite, diariamente, a realizao de operaes durante um perodo regular
(por exemplo, das 10h s 17h), precedido por uma sesso de registro de ofertas (de 15 minutos de
durao), denominada de leilo de pr-abertura. O registro dessas ofertas permite a formao do
preo terico de abertura. De maneira semelhante, nos ltimos minutos do prego ocorre a fase de
pr-fechamento ou, em alguns casos o de call de fechamento, limitado aos papis que integram a
carteira do Ibovespa. Os horrios de cada fase so alterados para permitir a coincidncia com os
preges americanos, nos diferentes perodos de vigncia do horrio de vero.
Aps o encerramento, abre-se um perodo denominado after market, no qual as transaes s
podem ser feitas com aes da carteira dos ndices apurados pela Bolsa e que tenham sido
negociadas no dia, dentro do intervalo de 2% a menos e 2% a mais em relao ao preo de
fechamento durante o prego regular.

MODALIDADES DE NEGOCIAO E LIQUIDAO E CUSTDIA
Existem principalmente quatro formas de negociao no mercado de aes: a vista, a termo,
contratos futuros e de opes:
Mercado a vista: a negociao a vista a compra ou venda de uma determinada quantidade
de aes a um preo estabelecido em prego. Assim, quando h realizao de um negcio, cabe
ao comprador pagar o valor financeiro envolvido na operao e ao vendedor a entrega dos
ttulos, objeto da transao, nos prazos estabelecidos pela BM&FBOVESPA.
Mercado a termo: a operao a termo a compra ou a venda de uma determinada
quantidade de aes, a um preo fixado, para liquidao em data determinada ou a qualquer
momento, a critrio do comprador. Os prazos permitidos para negociao a termo so de, no
mnimo, 16 dias e, no mximo, 999 dias corridos Todas as aes negociveis na BM&FBOVESPA
podem ser objetos de um contrato a termo. A realizao de um negcio a termo semelhante
de um negcio a vista, necessitando a intermediao de um participante.

Importante
Os direitos e proventos distribudos s aes-objeto do contrato a termo pertencem ao
comprador e sero recebidos, juntamente com as aes objeto, na data de liquidao ou
segundo normas especficas da CBLC.

Alm do termo tradicional, possvel negociar outras duas modalidades na BM&FBOVESPA:

O termo referenciado em dlar, que tem caractersticas idnticas ao termo tradicional
em reais, sendo a nica diferena o fato de que o preo contratado em reais ser
referenciado na taxa de cmbio de reais por dlar norte-americano (PTAX800).
O termo em pontos representa a compra ou a venda de certa quantidade de aes a
um preo preestabelecido, para liquidao em prazo determinado a contar da data de


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14 MERCADO DE CAPITAIS
sua realizao. O preo contratado convertido em pontos e ajustado de acordo com o
indicador escolhido entre as partes.
A fim de atender demanda dos participantes do mercado, a BM&FBOVESPA pasou a oferecer a
partir de 14/11/2011, no mercado a termo do segmento Bovespa, a operao estruturada
Termo com Vista J Registrado (TVR). O objetivo permitir a reverso de uma operao de
compra, registrada no mercado a vista, por operao de compra no mercado a termo. Tal
reverso no requer alterao da alocao do negcio j registrado no mercado a vista,
ocorrendo por meio de registro automtico de operao de natureza inversa. Para mais
informaes, verifique o Ofcio Circular 045/2011-DP.

Mercado futuro: ao negociar um contrato futuro de ao, as partes acordam sua compra e
venda a um determinado preo para liquidao em certa data futura. Neste mercado, verifica-se
a existncia do mecanismo de ajuste dirio, sendo esta uma importante diferena em relao s
operaes a termo. As informaes necessrias para o envio de ordens de compra/venda de
aes no Mercado Futuro de Aes so as mesmas vigentes para o mercado a vista da
BM&FBOVESPA. No mnimo, devem ser informados: o tipo da operao (compra ou venda); a
quantidade de contratos (em mltiplos do lote padro do papel); o cdigo de negociao (o
cdigo do papel/ vencimento no Mercado Futuro de Aes); e o preo.

Mercado de opes: ao comprar uma opo, o agente adquire o direito de comprar (nas
calls) ou de vender (nas puts) um determinado lote de aes com preos de exerccio e prazos
preestabelecidos em um contrato. A Bolsa lana sries de opes com preos de exerccios e
prazos diferentes. Vale observar que para obter o direito, o comprador da opo (chamado
titular) deve pagar ao vendedor (denominado lanador) um prmio, o qual influenciado por
diversas variveis, como preo corrente do ativo-objeto, preo de exerccio, tempo para o
vencimento, volatilidade do preo do ativo objeto e taxa de juros livre de risco.

Importante
O lote-padro e a forma de negociao de cada papel podem ser consultados no site da
Bolsa.

No mercado de aes, independente da modalidade ( vista, a termo, futuro e de opes), a
negociao complementada pelos servios de liquidao e custdia. Isto , aps os operadores
terem fechado um negcio, necessrio complet-lo identificando as partes, promovendo a efetiva
liquidao financeira (pagamento) dos valores envolvidos e a transferncia das aes para o novo
titular. Essas so funes que ocorrem conforme normas determinadas pelas Cmaras de
Compensao ou clearing houses, como so denominadas. No caso do mercado brasileiro, a
Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia CBLC (subsidiria integral da BM&FBOVESPA)
realiza a compensao de operaes para a BM&FBOVESPA, alm de prestar servios para outras
instituies.


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15 MERCADO DE CAPITAIS
As cmaras de compensao, muitas vezes constitudas como entidades junto Bolsa (ou outra
entidade que organiza o mercado de negociaes), estabelecem prazos e procedimentos para
execuo de cada uma das etapas do negcio. Veja no diagrama, a representao do ciclo de
liquidao na CBLC para as modalidades a vista, termo e opes:

Ciclo de liquidao

Mercado Tipo de operao Dia da liquidao
Aes
A vista D+3
A termo D+n, o dia do vencimento
Futuro D+3 do dia do vencimento
Opes*e futuros** D+1
* Liquidao dos prmios negociados.
** Liquidao dos valores referentes ao ajuste dirio de posies.
Fonte: CBLC.

5.3 Banco de Ttulos (BTC)

O emprstimo de ttulos uma atividade tpica do mercado financeiro e, como qualquer atividade
comercial, envolve certo grau de risco, o que exige a definio de normas e de controles adequados
que permitam sua administrao segura.
Visando atender s necessidades do mercado e estar alinhada com as melhores prticas
internacionais, a Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBOVESPA) criou, em 1996, o servio
de emprstimo de ttulos hoje chamado Banco de Ttulos (BTC).
Como consequncias da administrao desse servio estavam, dentre outras, as tarefas de registro e
confirmao entre as partes, controle de risco, acompanhamento de eventos de custdia e de
liquidao das operaes registradas, alm da divulgao de informaes ao mercado. A
BM&FBOVESPA organizou essas atividades, adequando as prticas internacionais ao mercado local,
como demonstrado a seguir.




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16 MERCADO DE CAPITAIS
EM QUE CONSISTE O ALUGUEL DE TTULOS?
O emprstimo de ttulos uma prtica na qual, em troca de uma taxa acordada, o detentor de
determinados ttulos (doador do emprstimo) autoriza sua transferncia a um terceiro (tomador do
emprstimo). O tomador do emprstimo livre para vender esses ativos ou utiliz-los em outras
finalidades previstas nos procedimentos operacionais, mas fica obrigado a devolv-los seguindo o
que foi combinado entre as partes.
Ao se efetivar a transferncia dos ttulos mediante emprstimo, a companhia emissora deixa de ter
o doador como seu acionista, j que este (temporariamente) no mais detm os ttulos em sua
carteira.
Assim, durante a vigncia do contrato, o doador no tem mais o direito de algumas
prerrogativas, como a participao em assembleias da companhia (evitando que uma
determinada ao proporcione mais de um voto) e outros benefcios econmicos (por exemplo,
juros e dividendos).
Entretanto, a operao de emprstimo obrigar o tomador a pagamentos equivalentes de
compensao ao doador a ttulo de reembolso, j que a companhia emissora creditar o
provento ao detentor dos ttulos em data-base definida.

A BM&FBOVESPA, por meio do BTC, responsvel por esse mecanismo de compensao, garantindo
ao doador do emprstimo o mesmo tratamento (em valores financeiros e datas de pagamento) que
teria caso estivesse com seus ativos em carteira.


Importncia
O emprstimo de ttulos adquiriu grande importncia pela sua
capacidade de gerar liquidez aos mercados, aumentando sua eficincia e
beneficiando investidores com estratgias de curto e longo prazo.


ESTRATGIAS COM EMPRSTIMO
A principal motivao da parte doadora de um emprstimo reside em estratgias de longo prazo,
nas quais no h inteno de se desfazer dos ttulos em curto perodo. Existe a uma oportunidade
de ganhos adicionais, sem risco.
Na ponta tomadora, por sua vez, fortes motivos identificam-se nas operaes de arbitragem e
possibilidade de realizar vendas descobertas (sem ter os ativos).



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17 MERCADO DE CAPITAIS
PARTICIPANTES
As operaes de emprstimo de ttulos realizadas no sistema organizado pela BM&FBOVESPA tm,
obrigatoriamente, a intermediao das corretoras; sendo necessria tambm a participao de
agentes de custdia (dos ttulos) e dos agentes de compensao (responsveis pelo processo de
liquidao das operaes). A seguir, esto resumidas as caractersticas principais de cada um deles.

I) BM&FBOVESPA
Para o emprstimo de aes, a BM&FBOVESPA atua como contraparte central de todas as
operaes, adotando para isso rgidos critrios de controle de riscos e regras para o correto
funcionamento do mercado: limites operacionais; chamada de garantias do tomador e seu reclculo
em base diria; execuo de garantias do tomador no caso de no devoluo dos ttulos quando do
vencimento da operao; emisso de ordem de compra para que os ativos devidos sejam adquiridos
no mercado; e aplicao de multa diria ao tomador inadimplente.

Sigilo
Como contraparte central das operaes, a BM&FBOVESPA garante o
anonimato das pontas participantes do contrato. Conforme a Instruo
CVM 441, no se estabelece qualquer vnculo entre os doadores e os
tomadores do emprstimo.

A BM&FBOVESPA tambm utiliza o BTC como instrumento para o tratamento de falta de entrega de
ativos por meio dos emprstimos compulsrios, evitando inadimplncias no processo de liquidao
de operaes do mercado a vista (realizadas em bolsa).

II) Corretoras
As corretoras so as instituies que realizam a intermediao dos negcios nos vrios segmentos da
Bolsa. A aproximao entre as partes das operaes de vrios mercados (doadores e tomadores, no
caso do emprstimo) proporciona credibilidade, segurana e liquidez ao mercado como um todo.

Intermediao
A legislao atual sobre emprstimo, Instruo CVM 441, obriga a
intermediao das operaes de emprstimo pelas corretoras e
distribuidoras de ttulos.



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18 MERCADO DE CAPITAIS
III) Agentes de custdia
So instituies que se utilizam do servio da Central Depositria de Ativos da BM&FBOVESPA na
guarda dos ativos mobilirios. Assim, tornam-se responsveis pela administrao de sua conta
prpria e de seus clientes perante a BM&FBOVESPA. Os agentes de custdia so as corretoras,
distribuidoras de valores e os bancos comerciais, mltiplos e de investimento. Como alternativa de
controle, h a centralizao da custdia e administrao desses ativos em um nico agente. Os
agentes de custdia podem registrar ofertas doadoras diretamente de sua conta prpria ou de seus
clientes.

IV) Agentes de compensao
So instituies habilitadas a liquidar operaes na BM&FBOVESPA responsveis, perante seus
clientes e a Bolsa, pela liquidao e prestao de garantias referentes s operaes dos clientes.
Para o exerccio dessa atividade, as instituies devem atender a critrios especficos de admisso e
requisitos de capital, tcnicos e operacionais dispostos no regulamento da BM&FBOVESPA. Sua
aplicao ao mercado de emprstimo de ttulos a mesma dos demais mercados.

VNCULOS CONTRATUAIS
Ao realizar uma operao de emprstimo, doadores e tomadores de ttulos entram na negociao
sobre um determinado ttulo (que deve ser aceito pela BM&FBOVESPA), e se submetem ao
cumprimento das exigncias de garantias e limites.

I) Doadores
Qualificam-se como investidores doadores de ativos, os agentes de custdia e os investidores
clientes dos agentes de custdia. Os agentes de custdia doadores de ativos devem firmar com a
BM&FBOVESPA o Termo de Adeso ao BTC, autorizando expressamente o emprstimo e a
transferncia de seus ativos para sua conta de emprstimo mantida na Central Depositria da
BM&FBOVESPA.

Importante
O investidor doador de ativos deve firmar contrato com seu agente de
custdia, no qual autorize expressamente a transferncia dos seus
ativos para a carteira de emprstimo mantida na Central Depositria da
BM&FBOVESPA, e a posterior efetivao da operao de emprstimo.



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19 MERCADO DE CAPITAIS
II) Tomadores
Qualificam-se como investidores tomadores de ativos os agentes de custdia e os investidores
clientes dos agentes participantes de negociao, representados sempre por um participante de
negociao e sob a responsabilidade de um agente de compensao.
Os participantes de negociao tomadores e doadores de ativos devem firmar com a BM&FBOVESPA
o Termo de Adeso ao Banco de Ttulos BTC Participante de Negociao, autorizando
expressamente o emprstimo e/ou a doao e a transferncia de seus ativos para sua conta de
custdia ou conta de emprstimo mantida na Central Depositria da BM&FBOVESPA, conforme o
caso.

Importante
O investidor tomador de ativos deve firmar o Termo de Autorizao de
Cliente, autorizando expressamente o participante de negociao a
represent-lo em operaes de emprstimo e a transferncia dos ativos
recebidos em emprstimo para uma conta de custdia especificada.

O participante de negociao e o investidor tomador de ativos ficam dispensados de firmar o Termo
de Adeso ao Banco de Ttulos BTC Participante de Negociao e o Termo de Autorizao de
Cliente, respectivamente, nas operaes de emprstimo realizadas compulsoriamente para atender
s faltas de entrega em operaes realizadas no mercado a vista.
O agente de compensao responsvel pelas operaes de emprstimo de ativos registradas em
nome dos investidores qualificados, seus clientes, ou dos investidores clientes do participante de
negociao para os quais preste servio.

III) Ativos elegveis
So ativos elegveis para as operaes de emprstimo no BTC, os valores mobilirios emitidos por
companhias abertas admitidas negociao na BM&FBOVESPA. Os ativos-objetos do emprstimo
devem estar depositados na Central Depositria de Ativos da BM&FBOVESPA, livres e
desembaraados de nus que impeam sua circulao.

IV) Exigncia de garantias
Para o emprstimo de ttulos, o risco da operao reside na ponta tomadora, por uma possvel
inadimplncia de liquidao financeira (remunerao ao doador dos ativos e taxa de registro) ou no
devoluo dos ttulos. A BM&FBOVESPA, como contraparte de todos os contratos registrados de


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20 MERCADO DE CAPITAIS
emprstimos, somente autoriza as operaes com as garantias pela ponta tomadora previamente
depositadas na BM&FBOVESPA.
A movimentao das garantias de responsabilidade do participante de negociao ou agente de
compensao, no caso de cliente qualificado.
Os ativos aceitos pela BM&FBOVESPA como garantia so definidos e revisados periodicamente.
Alguns exemplos de ativos aceitos so: moeda corrente nacional, ttulos pblicos, privados e
negociados em mercados internacionais, aes pertencentes carteira do ndice Bovespa e outros.
Sua relao e os limites mximos aceitos para cada tipo de garantia esto publicados no site.
Assim como as operaes de emprstimo registradas, as garantias depositadas tambm so
segregadas por investidor final e suas posies so atualizadas em tempo real. O total exigido de
garantias para uma operao de emprstimo de 100% do valor dos ativos mais um intervalo de
margem especfico para cada ativo. O intervalo de margem representa a oscilao possvel desse
ativo em dois dias teis consecutivos. Essa relao revisada mensalmente.
As garantias depositadas na BM&FBOVESPA permanecem em nome do investidor final, no sendo
incorporadas ou vinculadas ao patrimnio da BM&FBOVESPA.

V) Limite de posies
Atendendo Instruo CVM 283/98, a BM&FBOVESPA fixou limites mximos de posies em aberto.
Visando o funcionamento regular e ordenado do mercado, para a fixao dos limites para
investidores doadores e tomadores, foram consideradas as aes em circulao no mercado. A
imposio de limites busca, por exemplo, o controle de excessiva concentrao de posies por
parte dos tomadores (investidores e intermedirios), evitando situaes de squeezes. Os limites
foram fixados por:
Investidor: a totalidade das posies no pode ser superior a 3,00% das aes em circulao
no mercado.
Intermedirio: a totalidade das posies no pode ser superior a 6,50% das aes em
circulao no mercado.
Mercado: a totalidade das posies no pode ser superior a 20,00% das aes em circulao
no mercado.

A divulgao dos parmetros dos limites de posies realizada no site www.cblc.com.br. A
BM&FBOVESPA responsvel pelo monitoramento dirio desses limites, podendo solicitar o
encerramento de posies quando algum deles for superado.
A BM&FBOVESPA desenvolveu e disponibilizou aos participantes o aplicativo BTC Trades, que
permite o registro direto de ofertas e contratos nas prprias mesas de operaes (caso o operador


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21 MERCADO DE CAPITAIS
possua todas as informaes necessrias s atividades realizadas) ou um processo hbrido com a
plataforma j existente (do CBLC Net), tradicionalmente mantida nas reas de Back Office das
instituies.
Algumas instituies esto agregando valor a seus produtos ao disponibilizarem, em seus portais de
negociao, solues integradas ao BTC como, por exemplo, oferecer o servio de emprstimo
diretamente para investidores finais.

REGISTRO DE OFERTAS
O registro de ofertas no BTC realizado pela instituio intermediria do cliente na operao
(agente de custdia, distribuidora de ttulos ou corretora). As ofertas possuem essencialmente duas
naturezas: doadora e tomadora.

Ofertas doadoras
Ofertas doadoras so aquelas em que o detentor do ativo disponibiliza seus ttulos para emprstimo
em troca de remunerao. Para esse doador, o emprstimo pode ser interpretado como uma
operao de renda fixa, sendo que a taxa de remunerao pelo emprstimo j definida no
momento de insero da oferta.
A oferta de ttulos por si s no garante a transferncia de titularidade, pois, enquanto os ativos no
forem tomados emprestados (oferta fechada gerando um contrato ativo), eles permanecem em
nome do investidor doador. Por default, as ofertas so disponibilizadas para todo o mercado. As
ofertas, quando inseridas no BTC, possuem caractersticas que vale ressaltar:

Identificao do investidor final: cada oferta inserida com a necessria identificao do
investidor final, de forma que esse investidor especfico necessite deter as aes livres na
carteira do emprstimo.
Prazo mximo: o doador deve estabelecer um prazo mximo para sua oferta.
Prazo de carncia: o prazo de carncia de uma oferta representa o prazo mnimo que o
tomador fica obrigado a permanecer com o emprstimo vigente. Trata-se de uma data-
limite, imposta pelo doador, para auferir uma remunerao mnima.
Renovao: o doador tambm dever definir a possibilidade de renovao do emprstimo.
Essa renovao no feita automaticamente. A opo de uma oferta ser renovvel implica a
possibilidade de qualquer uma das pontas solicitar a renovao do emprstimo quando este
j tiver ultrapassado o perodo de carncia, mas ainda dependente de um aceite da outra
ponta envolvida na operao (os processos de pedidos de renovao e aceite/rejeio so
realizados via sistema).


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22 MERCADO DE CAPITAIS
Origem das aes contas de custdia: o doador em questo deve indicar a conta de
custdia na qual se encontram as aes, que pode ser a prpria instituio ou um terceiro
agente de custdia. Nessa hiptese, o agente de custdia dever autorizar a disponibilidade
dos ativos de sua carteira (via BTC).
Bases de clculo: representam o valor-base sobre o qual sero calculadas as taxas,
comisses e emolumento do contrato, sendo definido como o produto entre a quantidade
de aes e a cotao do papel. Ao doador, permitido definir qual ser a cotao utilizada
para compor a base de clculo. A cotao-base utilizada para o clculo dos valores
financeiros do contrato de emprstimo sempre a cotao mdia de D-1, cabendo ao
doador a definio se a cotao utilizada ser de incio (mdia de D-1 da abertura do
contrato) ou de fechamento (mdia de D-1 da liquidao do contrato, algo como uma
operao ps-fixada).
1

Alternativas de recebimento: h a possibilidade de optar pelo recebimento financeiro de
forma peridica (por default, a liquidao financeira do contrato de emprstimo sempre
ocorre em D1 da liquidao da operao).
Ofertas direcionadas: no momento em que se insere a oferta, possvel definir se a que
est sendo colocada no sistema ficar disponvel ao mercado como um todo ou, no caso de
uma operao previamente fechada, ser direcionada a uma determinada instituio. Nessa
ltima hiptese, apenas a instituio determinada pelo doador conseguir visualizar a
oferta.
Alternativas de liquidao de contrato: o BTC permite trs alternativas de liquidao para
os contratos de emprstimo:
Prazo fixo: o doador coloca uma carncia em sua oferta, tornando o contrato vigente
por um prazo mnimo especfico (podendo coincidir com o vencimento);
Doador e tomador solicitam a liquidao: envolve a possibilidade de liquidao
antecipada pelo doador. Assim, no momento em que insere a oferta, o doador tem a
possibilidade de optar pela prerrogativa de solicitar os seus ttulos de volta durante a
vigncia do emprstimo (observando-se que aberto um prazo de at D4 para o
tomador providenciar os ativos para devoluo). Tal modalidade deixa o contrato em
aberto para doador e tomador solicitarem a liquidao;
Tomador solicita a liquidao: contratos em que a liquidao uma prerrogativa apenas
da ponta tomadora, considerando que o prazo mnimo D+1 da abertura do contrato
(quando no h carncia) ou a carncia estipulada pelo doador.



1
Para os papis em provento, ser utilizada a cotao mdia do ltimo dia de negociao com direito.


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23 MERCADO DE CAPITAIS
Ofertas tomadoras
As ofertas tomadoras, por sua vez, so registros de instituies que precisam dos ttulos e, em troca,
esto dispostas a remunerar possveis doadores desses ativos pela sua posse temporria. Assim
como as ofertas doadoras, as tomadoras tambm possuem algumas caractersticas especficas a
serem determinadas:
Identificao do investidor final: cada oferta tomadora tambm necessita de identificao do
investidor final, pois o emprstimo ficar registrado em seu nome. Para esse usurio, sero
verificadas as condies necessrias para efetivao do emprstimo, como, por exemplo, a
disponibilidade de suas garantias;
Destino das aes: o tomador necessita indicar a qual de suas contas de custdia destinar as
aes a prpria instituio que est fechando o emprstimo ou uma instituio terceira onde o
cliente possua conta de custdia;
Carteira de cobertura: a carteira de cobertura pode ser utilizada pelo tomador como destino das
aes, possibilitando ao detentor dos ttulos nessa situao segregar tal posio, deixando de
sensibilizar o portflio para a chamada de garantias. Em contrapartida, essa posio segregada
fica bloqueada para qualquer movimentao ou transferncia.

FECHAMENTO DAS OPERAES
A partir da identificao de uma oferta que necessria para a realizao de uma operao, realiza-
se a agresso dessa. Esse fechamento sempre realizado por meio das instituies intermedirias
(agentes de custdia, no caso de agresso s ofertas tomadoras, ou corretoras, independentemente
da natureza da oferta).
Dado o fechamento da oferta, o BTC verifica a existncia de garantias do cliente (investidor final)
tomador. Caso esse cliente j possua as garantias no momento de fechamento do emprstimo, a
transferncia das aes do doador ao tomador e a consequente validao do emprstimo so
realizadas em tempo real e de forma simultnea ao bloqueio das garantias verificadas.

CONTRATO DIFERENCIADO
Nessa modalidade, a BM&FBOVESPA acata o pedido de registro de operaes de emprstimo j com
a confirmao do doador. A efetivao do registro est condicionada sua aprovao pela
BM&FBOVESPA. Tal modalidade exige a existncia de um contrato fsico e a inexistncia de
anonimato entre as partes.




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24 MERCADO DE CAPITAIS
Registro da operao
Nesse caso, as condies contratuais so acertadas diretamente entre as
partes envolvidas (tomador e doador) e informadas BM&FBOVESPA no
registro da operao.

Aps o registro, a BM&FBOVESPA administrar as garantias exigidas e ser responsvel pela
liquidao dessas operaes. Registrado o emprstimo no BTC, doador e tomador, em ambas as
modalidades, tero a BM&FBOVESPA como contraparte garantidora da operao.

EMPRSTIMO AUTOMTICO
O emprstimo de ttulos tem papel fundamental na melhoria da eficincia do processo de liquidao
de operaes de valores mobilirios. A formao de um banco de ttulos disponveis para
emprstimo diminui sensivelmente o nmero de falhas em transaes de ttulos, garantindo a
concluso da operao ao comprador e mantendo uma posio tomadora de emprstimo ao
vendedor inadimplente. Essa modalidade de emprstimo denominada emprstimo automtico.
Por meio desse mecanismo, o comprador recebe os ttulos negociados e o vendedor assume um
compromisso de emprstimo, no qual fica obrigado a devolver os ttulos em data estipulada e a
remunerar o doador desses ttulos, sendo ambas as informaes estipuladas na oferta.
Para garantir a entrega dos ttulos no vencimento do emprstimo, so retidas do tomador garantias
financeiras pela BM&FBOVESPA, nos mesmos montantes das demais operaes de emprstimo.
Uma oferta elegvel para o tratamento de falhas atende simultaneamente a trs caractersticas. So
elas:
Vencimento igual ou superior a nove dias teis: garante ao tomador do emprstimo
(vendedor inadimplente da operao inicial) a possibilidade de comprar os ativos no
mercado. Leva-se em conta o ciclo de liquidao para que este receba os ativos da
compra e liquide o emprstimo.
Inexistncia de carncia no emprstimo: garante ao tomador a possibilidade de liquidar
o emprstimo assim que desejar. Evita que o tomador, mesmo com o ttulo em mos,
fique impossibilitado de liquidar a operao.
Taxa de remunerao doadora inferior a 150% da mdia mensal calculada dos
emprstimos registrados no ms anterior: evita que ofertas que apresentam taxas
distorcidas da realidade sejam selecionadas no processo.
No caso de a quantidade de falhas ser maior que a quantidade de ttulos ofertados (satisfazendo as
condies acima citadas), o sistema TFL adota um tratamento randmico, utilizando um rateio
aleatrio para casar a demanda dos ttulos com as ofertas disponveis.


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25 MERCADO DE CAPITAIS
EVENTOS DE CUSTDIA
A premissa para eventos de custdia no BTC reproduzir ao doador o tratamento que ele teria caso
estivesse com suas aes em carteira, conservando, portanto, os mecanismos definidos pela
companhia emissora do ativo.
Uma vez que houve a atualizao da distribuio do ativo (direito ao provento) com o contrato de
emprstimo vigente, fica a BM&FBOVESPA, como contraparte dos contratos, responsvel pelo
tratamento e ajuste do provento perante doadores e tomadores. Conforme a natureza do evento de
custdia, seguem os procedimentos adotados:
Eventos de custdia em dinheiro (juros, dividendos, rendimentos etc.): a BM&FBOVESPA
provisiona ao doador um crdito no valor do provento definido pela companhia emissora, valor
este j adequado sua natureza tributria (crdito este definido como complemento do
montante emprestado, isento de futuras tributaes). O crdito efetivado no mesmo dia em
que a companhia emissora delibera o pagamento aos seus acionistas. O tomador, a partir da
gerao da obrigao/atualizao do provento, deve manter como forma de garantia o mesmo
montante financeiro a ser creditado ao doador do emprstimo. O dbito somente efetuado no
dia de pagamento da companhia emissora aos seus acionistas.
Eventos de custdia em aes (bonificao, grupamento, desdobramento etc.): a
BM&FBOVESPA ajusta a quantidade de aes do contrato conforme o fator de ajuste definido
pela companhia emissora para as aes no mercado a vista. Para no beneficiar ou prejudicar
qualquer uma das partes envolvidas, a BM&FBOVESPA mantm inalterado o volume financeiro
do contrato. Para isso, realiza ajustes na cotao de forma inversamente proporcional ao ajuste
incidente na quantidade.
Subscrio de aes: como na atualizao da distribuio da ao em custdia o doador no
figura como acionista (o emprstimo est vigente), este no receber da companhia emissora os
direitos de subscrio. Durante o prazo de negociao dos direitos, a BM&FBOVESPA permite
(no obriga) que o tomador devolva os direitos ao doador, para que esse realize a subscrio via
Central Depositria. Caso no ocorra tal devoluo, garantida ao doador a possibilidade de
subscrever as aes que tem direito via BTC (caso o doador manifeste seu interesse via sistema
dentro do cronograma estabelecido pela companhia emissora), mantendo o mesmo custo e
cronograma para liquidaes fsicas e financeiras. Contra o dbito ao doador (originado do
pagamento da subscrio), realizado um crdito ao tomador do contrato para que v ao
mercado adquirir as novas aes. A diferena entre o preo de mercado da ao e o preo de
emisso da subscrio ser arcada pelo tomador.

LIQUIDAO DAS OPERAES
A liquidao das operaes de emprstimo representa a devoluo dos ativos ao doador e, salvo as
situaes em que o doador solicitou em sua oferta uma forma de remunerao diferenciada
(remunerao peridica, por exemplo), a consequente liquidao financeira acontece em D+1.


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26 MERCADO DE CAPITAIS
Os ativos devolvidos devem ser de mesmo tipo, classe e espcie que foram emprestados e sua
transferncia em custdia feita automaticamente origem da oferta indicada pelo doador.
A partir da liquidao do emprstimo, as garantias depositadas para cobertura do emprstimo
tornam-se disponveis para movimentao (retirada/transferncia).
A renovao de um emprstimo, embora no contenha a transferncia dos ttulos em custdia,
interpretada pelo BTC como o encerramento do contrato original e a abertura de um novo. Assim,
trata-se de uma prorrogao do contrato original, mas com a execuo financeira para o prazo
decorrido.

CLCULO DOS VALORES FINANCEIROS DO CONTRATO DE EMPRSTIMO
O clculo dos valores financeiros do contrato de emprstimo pode ser segregado em dois grandes
componentes: o volume financeiro do contrato e o fator da taxa carregada ao perodo. O volume
financeiro representado pelo produto simples entre a quantidade de aes emprestadas e a
cotao utilizada no contrato.
O fator da taxa carregada ao perodo implica a transformao da taxa de uma base anual para o
perodo em que o emprstimo esteve vigente (utilizada a base de 252 dias teis). Essa
transformao faz-se necessria, pois no BTC as taxas so descritas em base anual.
O tomador do emprstimo paga, para cada operao, emolumentos BM&FBOVESPA. Esse
emolumento dependente da natureza do contrato. Para emprstimos fechados voluntariamente, o
emolumento de 0,25% a.a. sobre o volume da operao, observando um mnimo de R$10,00. No
caso de emprstimos compulsrios, fechados automaticamente pelo BTC para o tratamento de
falhas, o emolumento de 0,50% a.a., mas nessa situao no h cobrana de valor mnimo. O
contrato de emprstimo permite que as instituies que realizam a intermediao da operao
adicionem comisses.

INADIMPLNCIAS
Ao atingir sua data de vencimento, e no ocorrendo a devoluo dos ttulos ou sua renovao, o
contrato de emprstimo torna-se inadimplente. A liquidao financeira da remunerao desse
contrato ocorre normalmente em D+1 do vencimento, tornando o tomador deficitrio como
inadimplente. A inadimplncia implica a manuteno de reteno das garantias e a considerao de
uma multa de 0,2% ao dia sobre o valor dos ttulos no devolvidos at sua regularizao.
Adicionalmente, o tomador ser responsvel por remunerar o doador, at a data da efetiva
devoluo dos ttulos, considerando-se para efeito do clculo da remunerao o dobro da taxa
originalmente contratada.


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27 MERCADO DE CAPITAIS
No ocorrendo devoluo dos ativos na data prevista, a BM&FBOVESPA pode determinar a sua
recompra para quitao perante o doador, podendo ainda executar as garantias prestadas, quando
necessrio. Caso no seja possvel proceder devoluo dos ativos anteriormente tomados em
emprstimo, em razo de indisponibilidade para sua aquisio no mercado, a BM&FBOVESPA pode
determinar a realizao da liquidao financeira da operao. Nessa situao, a cotao utilizada
pela BM&FBOVESPA para essa finalidade corresponde ao maior valor obtido nas seguintes
hipteses:
mdia das cotaes mdias a vista, verificadas nas 30 ltimas sesses de negociao;
cotao mdia a vista verificada no dia do vencimento da operao de emprstimo.
Caso o ativo-objeto da operao de emprstimo no tenha sido negociado nos perodos de que
tratam as hipteses acima, a cotao utilizada pela BM&FBOVESPA para a referida liquidao a
ltima cotao mdia do ativo praticada no mercado a vista. Caso o ttulo tenha sido objeto de
eventos de custdia, a cotao mdia a ser utilizada pela BM&FBOVESPA para fins de liquidao da
operao ajustada ao respectivo evento de custdia.

5.4 Governana corporativa: os segmentos de listagem da BM&FBOVESPA

Segundo o Instituto Brasileiro de Governana Corporativa (IBGC), governana corporativa um
sistema pelo qual as sociedades so dirigidas e monitoradas, envolvendo os acionistas e os cotistas,
Conselho de Administrao, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho Fiscal.
As boas prticas de governana corporativa tm a finalidade de aumentar o valor da sociedade,
facilitar seu acesso ao capital e contribuir para a sua perenidade. Buscando atender s exigncias
crescentes dos investidores em relao governana corporativa, a BM&FBOVESPA oferece quatro
segmentos diferenciados de listagem para as companhias abertas. Abaixo, apresentado
comparativo dos segmentos de listagem:
Segundo o Instituto Brasileiro de Governana Corporativa (IBGC), governana corporativa um
sistema pelo qual as sociedades so dirigidas e monitoradas, envolvendo os acionistas e os cotistas,
Conselho de Administrao, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho Fiscal. As boas prticas de
governana corporativa tm a finalidade de aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao
capital e contribuir para a sua perenidade.
Importante
2

Acesse o site da BM&FBOVESPA e compare os requisitos de cada um dos nveis e conhea os
novos regulamentos vigentes.

2
Este material poder ser contedo de perguntas na prova de certificao do PQO.


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28 MERCADO DE CAPITAIS
5.5. ndice de aes

Os ndices acionrios so verdadeiros termmetros que resumem a evoluo dos preos de um
conjunto de aes em um nico indicador. So nmeros absolutos utilizados para representar o
valor de mercado de uma carteira terica de aes e para observar sua evoluo temporal.
A origem dos ndices acionrios remonta ao final do sculo 19 quando algumas descobertas
empricas revelaram caractersticas importantes sobre o comportamento do preo das aes
negociadas nos mercados de bolsa.
O ndice Dow Jones, publicado inicialmente em 1896, surgiu a partir da constatao de que os preos
das aes negociadas na Bolsa de Nova York moviam-se em tendncias de alta ou de baixa. Na
tentativa de projetar a tendncia futura do mercado acionrio, criou-se uma mdia dos preos de
uma quantidade representativa de aes, que passou a ser acompanhada diariamente. Desde ento,
as metodologias de apurao dos ndices foram se aperfeioando a ponto existir, atualmente, uma
grande variedade de indicadores.

FORMAS DE PONDERAO
Distinguem-se, pelo menos, quatro classes principais de ndices:

ndice ponderado por pesos iguais. Exemplo: Dow Jones Industrial Average (DJIA);
ndice ponderado por capitalizao de mercado. Exemplo: S&P500;
ndice de retorno ponderado por pesos iguais. Exemplo: Value-Line Index;
ndice ponderado por liquidez. Exemplo: Ibovespa.

As diferentes metodologias surgem como respostas preocupao por mostrar qual a melhor
maneira de avaliar a evoluo de um conjunto de aes. Muita discusso tem sido realizada,
inclusive, sobre a validade de ndices constitudos com um ou outro critrio.

ndice ponderado por pesos iguais
Os preos das aes, que compem ndices deste tipo, possuem o mesmo peso. Trata-se de uma
mdia aritmtica simples em que o divisor o nmero de aes consideradas:

=
( )




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29 MERCADO DE CAPITAIS

O Dow Jones Industrial Average, negociado a futuro na Chicago Board of Trade CBOT (integrante
do CME Group), o exemplo mais significativo: composto por 30 companhias (as maiores blue
chips). Outro produto similar o Amex Major Market Index, que ativo subjacente de opes
listadas na American Stock Exchange (Amex).

Definies
Blue chips: conjunto das aes mais negociadas numa bolsa de valores. Constituem-
se em aes de companhia de grande porte, com grande liquidez no mercado.
(Fonte: Dicionrio Financeiro da Nova Bolsa)
Amex Major Market Index (XMI): criado em 1983, um ndice ponderado das 20
blue chips representativas das maiores corporaes industriais dos Estados Unidos.

O uso do critrio de ponderao por pesos iguais traz tona a questo do nmero de aes que
devem compor um ndice. Isto , devem ser includas todas as aes listadas na Bolsa ou basta um
nmero menor? Neste ltimo caso, existe um nmero mnimo?
Uma boa resposta para este problema que antes de uma quantidade mnima de aes, um ndice
deve incorporar aes que tenham comportamento diferenciado e de preferncia no
correlacionado entre si, e captar os movimentos do conjunto das aes. No caso do Dow Jones, as
30 companhias constituem uma amostra suficiente para representar o desempenho do mercado
inteiro.

ndice ponderado por capitalizao de mercado
ndice construdo pela soma dos preos de mercado das aes, na proporo de sua capitalizao de
mercado, denominado ndice ponderado por valor de mercado ou capitalizao. Os exemplos
incluem o ndice S&P 500 e o Nyse Composite, em sua formulao original. Entretanto, algum tempo
depois, esses ndices mudaram suas metodologias de clculo e passaram a utilizar a ponderao pelo
valor das aes em poder do pblico (outstanding ou float adjusted market capitalization, na
terminologia usual).
A adaptao tem a finalidade de obter um ndice que reflita o comportamento das aes que esto
disponveis para investimento pelo pblico (minimizando o peso daquelas aes que, mesmo com
grande capitalizao, esto em poder da prpria empresa ou de seus grupos controladores).





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30 MERCADO DE CAPITAIS
Definies
Capitalizao de mercado: calculada pela multiplicao do nmero de aes de uma
empresa pelo valor de mercado dessas mesmas aes em um determinado
momento ou perodo.
Capitalizao flutuante de mercado (float): calculada pela multiplicao do nmero
de aes de uma empresa em poder do pblico pelo valor de mercado dessas
mesmas aes em um determinado momento ou perodo.

Em vez de medir as mudanas nos preos de uma cesta de aes, o ndice ponderado por valor de
mercado mede as mudanas no valor corrente total de mercado das aes que o compem. Como
tais, esses ndices so considerados mais representativos do mercado em geral do que os ndices de
pesos iguais. Nesse ndice, cada preo de companhia ponderado pela capitalizao de mercado da
companhia:

A utilizao de um ndice ponderado por pesos iguais ou de ndices ponderados por capitalizao
(fixa ou flutuante) de mercado depende das necessidades especficas do usurio. Caso detenha uma
carteira de aes, provavelmente estar mais interessado pelo ndice de pesos iguais. Por outro
lado, caso deseje conhecer melhor as condies de mercado, provavelmente o ndice ponderado por
valor de mercado ser mais til, pois ele proporciona uma ideia mais precisa da valorizao geral do
mercado acionrio ou das aes disponveis para investimento.
A diferena entre os ndices mencionados ocorre a partir da incluso das mudanas de preo das
aes que os compem. O ndice ponderado por valor de mercado incorpora a importncia da
mudana do valor de cada ao relativamente ao mercado como um todo (ou ao conjunto de aes
em poder do pblico). Logo, as mudanas de preo da ao de uma empresa em um ndice
ponderado por valor de mercado so proporcionais importncia da ao no mercado.
O ponto a fixar que os ndices de pesos iguais so mais sensveis s mudanas nos preos de aes
de pequena capitalizao. De fato, esses ndices tratam de mudanas nos valores de aes de
pequena capitalizao da mesma forma que mudanas nos valores de aes de alta capitalizao.

ndice de retorno ponderado por pesos iguais
O ndice de retorno ponderado por pesos iguais, ou ndice de retorno simples, computado
mediante o ajuste de seu valor anterior mdia dos retornos (de um dia para o outro) de cada ao
da cesta.
Para realizar o clculo se multiplica o ndice de ontem (t 1) pela mdia de retornos do dia das
aes que compem o ndice. Dessa forma, respondemos, basicamente, pergunta: qual foi o
retorno das aes entre ontem e hoje?
Combina, portanto, algumas das caractersticas de dois tipos de ndice: ponderado por valor de
mercado e ponderado por pesos iguais. De modo semelhante ao primeiro destes, o nvel de preo de
qualquer ao no causa grandes efeitos sobre o nvel do ndice, pois o que importa so os retornos
de um dia para outro.


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31 MERCADO DE CAPITAIS
Todavia, conforme ocorre nos ndices ponderados por preos iguais, todas as aes da cesta
exercem a mesma influncia. Portanto, aes de pequena expresso possuem efeito
desproporcionalmente grande sobre o valor do ndice, relativamente sua importncia no mercado
como um todo.
ndice ponderado por liquidez
A ponderao desse ndice explicada pelo volume transacionado de cada ao que o compe.
Portanto, a importncia das aes pertencentes carteira terica variar de acordo com a
negociabilidade delas no mercado. Quanto maior a liquidez da ao em determinado mercado,
maior ser o seu peso no ndice.
O princpio bsico a apurao de um valor para cada ao, que reflita o quanto ela foi negociada
em relao s demais. Isso feito com um ndice de negociabilidade que nada mais do que uma
medida que relaciona o valor e quantidade negociada de uma ao com valor e quantidade totais
das aes do mercado.

Negociabilidade
A negociabilidade a base para determinar quais aes sero escolhidas para
integrar a carteira terica e em que quantidades.

O melhor exemplo para esse tipo de ndice o Ibovespa ndice da Bolsa de Valores de So Paulo.
Com mais de 40 anos de existncia, vem refletindo o comportamento de cestas de aes mais
negociadas nesta bolsa. O seu ndice de negociabilidade apurado periodicamente (a cada quatro
meses) para poder escolher um novo conjunto de aes. A cada perodo possvel que algumas
aes sejam excludas, ocupando outras o seu lugar, ou que seja alterada a quantidade de cada ao
no ndice.

PRINCIPAIS NDICES DO MERCADO BRASILEIRO
A histria dos ndices acionrios no Brasil remonta poca da reorganizao do sistema financeiro
nos anos 1960. Desde ento, diversas concepes tericas, alentadas por vrias entidades (bolsas e
associaes) promoveram a apurao e divulgao de ndices de aes.
Historicamente, o ndice Bovespa foi sempre o mais representativo indicador brasileiro, no s pela
sua tradio no sofreu modificaes metodolgicas desde sua implementao , mas tambm
pelo papel hegemnico da Bovespa (atual BM&FBOVESPA).



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32 MERCADO DE CAPITAIS
ndice Bovespa (Ibovespa)
O Ibovespa uma mdia ponderada de preos de aes, selecionadas por um critrio de
negociabilidade. Com base no ndice de negociabilidade apurado para cada ao e outros critrios
adicionais, determinam-se, quadrimestralmente, as quantidades tericas de cada papel que
integrar o ndice, servindo, ao mesmo tempo, como fator de ponderao. Veja, a seguir, um
resumo da metodologia de clculo do ndice Ibovespa.

Critrios metodolgicos

I) Seleo das aes
Participam da carteira terica do Ibovespa, as aes negociadas na Bolsa que:
a) estejam includas em uma relao de aes cujos ndices de negociabilidade somados
representam 80% do valor acumulado de todos os ndices individuais;
b) apresentem participao, em termos de volume, superior a 0,1% do total;
c) tenham sido negociadas em mais de 80% do total de preges do perodo.

ndice de negociabilidade
A negociabilidade de cada ao apurada utilizando a frmula:
V
v
N
n
NEG
n = nmero de transaes realizadas com essa ao no perodo;
N = nmero de transaes registradas na Bovespa com todos os papis no mesmo perodo;
v = valor negociado com essa ao no perodo;
V = valor total negociado com todas as aes no perodo considerado.

II) Clculo da quantidade terica de cada ao
Aps a seleo das aes, obtm-se a participao ajustada de cada ao no total da carteira ao
calcular a razo entre o ndice de negociabilidade de cada ao e o somatrio dos ndices de
negociabilidade.


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33 MERCADO DE CAPITAIS
Multiplica-se, ento, a participao ajustada da ao pelo montante disponvel para comprar a cesta
terica, obtendo o quanto investido na ao. Em seguida, divide-se este nmero pelo preo de
mercado da ao, achando a sua quantidade terica.
Exemplo: a primeira ao selecionada representa 10% do somatrio dos ndices de negociabilidade.
Sendo escolhidas aes que resultem em uma somatria de 80%, a primeira ao representa 12,5%
da carteira selecionada (= 10%/80%). Ao dispor de R$100.000,00 para comprar a cesta terica,
R$12.500,00 so destinados para a primeira ao. Supondo ainda que o preo de mercado da ao,
na vspera, tenha sido de R$0,80, a quantidade terica ser de 15.625 aes (= R$12.500,00/R$
0,80).

III) Clculo do ndice
O Ibovespa , ento, calculado pelo somatrio do produto entre os pesos (quantidade terica da
ao) e o ltimo preo observado das aes integrantes de sua carteira terica. Ou seja:


n
i
t i t i t
Q P Ibovespa
1
, ,

onde:
Ibovespa
t
= ndice Bovespa no instante t
n = nmero total de aes componentes da carteira terica
P
i,t
= ltimo preo da ao i no instante t
Q
i,t
= quantidade terica da ao i na carteira no instante t

IV) Alteraes do ndice pela ocorrncia de eventos com aes
Sempre que uma empresa, cujas aes integram o ndice Bovespa, distribuir algum tipo de provento,
a bolsa de valores realiza os ajustes necessrios na quantidade terica da carteira para evitar
distores.
O mecanismo de alterao para uma ao qualquer semelhante ao utilizado para o ajuste da
carteira como um todo, ou seja, considera-se que o investidor realizou (vendeu) as aes ao ltimo
preo de fechamento anterior ao incio da distribuio de provento e utilizou os recursos na compra
das mesmas aes sem o provento distribudo (ex-provento). Observe que, alm da mudana na
quantidade terica das aes, muda-se o preo, denominado preo ex-terico. Veja a seguir os
procedimentos de clculo.





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34 MERCADO DE CAPITAIS
Frmula de alterao na quantidade terica
(por ocasio de distribuio de proventos)

onde:
Q
n
= quantidade nova; Q
o
= quantidade antiga; P
o
= ltimo preo de fechamento anterior ao incio da
distribuio do provento; P
ex
= preo ex-terico, calculado com base em P
o
.

Frmula geral de clculo do preo ex-terico

onde:
Pex = preo ex-terico; Pc = ltimo preo de fechamento anterior ao incio da distribuio do
provento; %S = percentual de subscrio; Z = valor em moeda corrente de emisso de cada ao a
ser subscrita; Div = valor em moeda corrente recebido por ao a ttulo de dividendo; %B =
percentual de bonificao.

V) Divulgao e acompanhamento
A BM&FBOVESPA calcula o ndice em tempo real, considerando automaticamente os preos de
todos os mercados a vista (lote padro), com aes componentes de sua carteira. Sua divulgao
feita instantaneamente em seu site na Internet, bem como retransmitida para vendors, facilitando o
acompanhamento on-line por investidores do mundo inteiro.

ndice IBrX
O ndice Brasil, calculado pela BM&FBOVESPA, capta o retorno de uma carteira formada pelas 100
aes mais negociadas nessa bolsa, cuja participao ponderada pelo valor de capitalizao das
aes em poder do pblico (no se consideram as aes em poder dos controladores); isto , pela
chamada capitalizao flutuante de mercado (float) ou float adjusted market capitalization.
O critrio de seleo destes papis baseia-se, como no Ibovespa, no nmero de negcios praticados
e no volume financeiro obtido. Contudo, enquanto este ltimo ndice formado pelas aes cujos
ndices de negociabilidade, considerados de maior a menor, representam 80% da soma do valor
acumulado dos ndices individuais de todas as aes, o IBrX tem uma cesta formada pelos 100 papis
que apresentam os maiores ndices de negociabilidade, englobando uma quantidade razovel de
aes de baixa liquidez (ou de segunda linha). Os papis que integram o ndice devem ter sido
negociados em pelo menos 70% dos preges ocorridos nos doze meses anteriores formao da
carteira do ndice.

Pex
P Q
Q
o o
n

S B
Div SxZ Pc
Pex
% % 1
) (%



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35 MERCADO DE CAPITAIS
ndice Brasil 50 (IBrX-50)
Com a divulgao iniciada em janeiro de 2003, o IBrX-50 possui as mesmas
caractersticas do ndice Brasil (IBrX), porm sua carteira terica formada pelas 50
aes mais lquidas da BM&FBOVESPA, ou seja, metade da quantidade do IBrX.

A carteira de aes do IBrX tem vigncia de quatro meses, vigorando sempre para os perodos de
janeiro a abril, maio a agosto e setembro a dezembro. Ao final de cada quadrimestre, a carteira
reavaliada, utilizando-se os procedimentos e critrios integrantes da metodologia.

ndice Valor Bovespa IVBX-2
Criado a partir de uma parceria entre a BM&FBOVESPA e o jornal Valor Econmico, o ndice Valor
Bovespa - 2 Linha - IVBX-2 composto por 50 aes de empresas que, alm de possurem alto
conceito junto aos investidores, devem:
a) apresentar ndice de negociabilidade (medido nos ltimos 12 meses) classificado a partir da
11 posio;
b) no apresentar os 10 maiores valores de mercado da amostra;
c) no possuir outro tipo (de ao) classificado entre os 10 primeiros ndices de
negociabilidade;
d) ter sido negociadas em, pelo menos, 70% dos preges ocorridos nos doze meses anteriores
formao da carteira do ndice.

De acordo com a sua metodologia, o IVBX-2 mede o retorno de uma carteira formada por aes de
segunda linha, selecionadas de acordo com os critrios mencionados. Estas so ponderadas pelo seu
respectivo valor de mercado (considerando as aes disponveis para negociao e excluindo as
detidas pelo controlador da companhia).
A vigncia da carteira terica do ndice de quatro meses (janeiro-abril, maio-agosto e setembro-
dezembro), sendo reavaliada a cada quadrimestre. A qualquer momento, podero ser efetuados
ajustes no ndice como decorrncia de proventos distribudos pelas companhias cujas aes
integram o IBVX-2.

ndices MLCX e SMLL
Os ndices Mid Large Cap (MLCX) e Small Cap (SMLL) tm por objetivo medir o comportamento das
empresas listadas na Bolsa de modo segmentado. Este primeiro medir o retorno de uma carteira
composta pelas empresas listadas de maior capitalizao. J o segundo ter uma carteira composta
por empresas de menor capitalizao. As aes componentes sero selecionadas por sua liquidez, e
sero ponderadas nas carteiras pelo valor de mercado das aes disponveis negociao.


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36 MERCADO DE CAPITAIS
As empresas que, em conjunto, representarem 85% do valor de mercado total da Bolsa so elegveis
para participarem do ndice MLCX. As demais empresas que no estiverem includas nesse universo
so elegveis para participarem do ndice SMLL. Empresas emissoras de BDRs e empresas em
recuperao judicial ou falncia no esto includas nesse universo. Sero includas nas carteiras dos
ndices as aes que atenderem aos seguintes critrios:
incluso em uma relao de aes cujos ndices de negociabilidade somados representem 98%
do valor acumulado de todos os ndices individuais;
participao em termos de presena em prego igual a 95% no perodo.

Uma ao ser excluda da carteira, quando das reavaliaes peridicas, se deixar de atender a um
dos critrios de incluso. Se, durante a vigncia da carteira, a empresa emissora entrar em regime de
recuperao judicial ou falncia, as aes de sua emisso sero excludas da carteira do ndice.
Nessas eventualidades, sero efetuados os ajustes necessrios para garantir a continuidade do
ndice.

ndice de Aes com Governana Corporativa Diferenciada
O ndice de Aes com Governana Corporativa Diferenciada (IGC) avalia o desempenho de uma
carteira terica formada pelas aes de empresas negociadas no Novo Mercado ou classificadas nos
nveis 1 e 2 da BM&FBOVESPA. Ou seja, rene as empresas com as melhores regras de transparncia
na gesto dos seus negcios e divulgao de informaes contbeis.
As aes, que formam o IGC, so ponderadas pela multiplicao de seu valor de mercado por um
fator de governana, sendo este igual a 2 para as aes do Novo Mercado, 1,5 para os ttulos do
Nvel 2 e 1 para aqueles de Nvel 1. Vale observar que a participao de uma empresa no ndice no
pode ser superior a 20%.

ndice de Sustentabilidade Empresarial
Seguindo uma tendncia mundial de incentivar os denominados investimentos socialmente
responsveis, a BM&FBOVESPA comeou a apurar e divulgar o ndice de Sustentabilidade
Empresarial (ISE).

Investimentos Socialmente Responsveis
Investimentos Socialmente Responsveis o nome dado aos
investimentos em papis emitidos por empresas sustentveis, isto ,
empresas que esto mais bem preparadas para enfrentar os riscos
econmicos, sociais e ambientais.


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37 MERCADO DE CAPITAIS

A cesta do ISE formada por at 40 aes de empresas com reconhecido comprometimento com a
responsabilidade social e com a sustentabilidade empresarial, e que tambm atuam como
promotores das boas prticas no meio empresarial brasileiro.
As aes so selecionadas a partir das informaes geradas pela aplicao de um questionrio,
desenvolvido pelo Centro de Estudos de Sustentabilidade da Fundao Getulio Vargas (CES-FGV),
entre as empresas emissoras das 150 aes mais negociadas na BM&FBOVESPA e que tenham
participado em, pelo menos, 50% dos preges nos 12 meses precedentes.
O questionrio avalia os elementos ambientais, sociais e econmico-financeiros, junto com outros
aspectos relativos a) posio da empresa em acordos globais; b) s caractersticas dos produtos
elaborados; e c) aos critrios de governana corporativa adotados pelas empresas.
Os resultados obtidos a cada ano so analisados estatisticamente visando identificar clusters
(agrupamentos) de empresas com desempenho semelhante e estabelecer uma relao ordinal entre
eles. As melhores empresas candidatas a integrar o ndice so submetidas aprovao do Conselho
criado para tal finalidade e do qual participam representantes da BM&FBOVESPA, da Associao
Brasileira das Entidades Fechadas de Previdncia Complementar (ABRAPP), Associao Brasileira das
Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (ANBIMA), da Associao dos Analistas e
Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais (Apimec) do Instituto Brasileiro de Geografia e
Estatstica (IBGE); do Instituto de Fiscalizao e Controle (IFC), do Instituto Ethos e do Ministrio do
Meio Ambiente.
A carteira do ISE vlida por um ano, ao trmino do qual volta a ser reavaliada com os mesmos
critrios que lhe deram origem. Para clculo do ISE, utilizada frmula semelhante aos ndices
setoriais da BM&FBOVESPA (e tambm do IBrX e do IGC). Dessa maneira, apura-se o retorno dos
papis escolhidos, ponderados pelo valor de mercado das aes disponveis para negociao
(excludas as detidas pelos seus controladores). A base do ndice foi fixada igual a 1.000 pontos em
30/11/2005.

ndice de Aes com Tag Along Diferenciado
O ndice de Aes com Tag Along Diferenciado (ITAG) tem como objetivo medir o desempenho de
uma carteira terica composta por aes de empresas que ofeream melhores condies aos
acionistas minoritrios, no caso de alienao do controle.
Tag along
A exigncia legal prev que os novos controladores de uma empresa
faam um tag along (oferta de compra) das aes ordinrias em poder
do pblico, com preo igual ou superior a 80% do preo pago na
aquisio do controle acionrio.


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38 MERCADO DE CAPITAIS

Podem fazer parte do ITAG, as aes ordinrias de companhias que oferecem um percentual maior
de tag along, e/ou as aes preferenciais cuja companhia oferece tag along em qualquer percentual.
As aes de novas empresas listadas na BM&FBOVESPA que atendem a esse critrio sero includas
na carteira do ndice aps o encerramento do primeiro prego regular de negociao. Os papis de
empresas j negociados nos preges da BM&FBOVESPA sero includos a partir do prego seguinte
comunicao Bolsa de sua deciso de oferecer um tag along diferenciado.
As aes com essas caractersticas devero ter tido presena em, no mnimo, 30% dos preges dos
doze meses precedentes ao de clculo ou reavaliao do ndice e a carteira assim formada ter
validade quadrimestral pelos perodos de janeiro a abril, maio a agosto e setembro a dezembro.
O critrio de ponderao adotado no clculo do ndice valor de mercado das aes disponveis
para negociao (free float), devendo-se verificar que nenhuma ao tenha participao superior a
20% do valor do ndice, O ITAG foi fixado em 1.000 em 30/12/2002.

NDICES SETORIAIS
Em poca recente, devido ao processo de abertura econmica e crescente estabilidade, comearam
a ser apurados os ndices setoriais de lucratividade de aes. Com eles, os investidores passaram a
dispor de um benchmark (padro de comparao), seja para acompanhar a evoluo dos seus
investimentos, seja para avaliar o andamento de alguns setores da economia nacional.
Observa-se, atualmente, na BM&FBOVESPA, a existncia de vrios ndices setoriais, entre eles, o
ndice de Energia Eltrica (IEE), o ndice Setorial de Telecomunicaes (ITEL) e o ndice do Setor
Industrial (INDX). O desenvolvimento de tais ndices um reflexo dos significativos processos de
reestruturao e privatizao, pelos quais os setores de utilities passaram nestes ltimos anos bem
como da parceria com outras instituies visando oferecer novos instrumentos de anlise aos
agentes econmicos. Na site da BM&FBOVESPA possvel consultar todos os ndices.

ndice FGV - 100
Calculado pelo IBRE/CEEF, o FGV-100 um ndice de preos de aes de 100 empresas privadas no
financeiras, que tm seus papis negociados na BM&FBOVESPA e no Mercado de Balco Organizado,
administrado pela Bolsa, selecionadas segundo os seguintes critrios:

devem mostrar a dimenso e o desempenho, medidos a partir dos resultados dos
balanos patrimoniais;
devem refletir a liquidez dos papis, tendo como base a representatividade dos mesmos
em termos de presena nos preges, nmero de negcios, nmero de ttulos
negociados, volume negociado.


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39 MERCADO DE CAPITAIS
O peso de cada uma das empresas selecionadas para fazer parte da carteira terica do ndice
FGV100 calculado a partir de uma ponderao que toma como base seus patrimnios lquidos. A
composio e a estrutura de ponderao da carteira terica so revistas e atualizadas anualmente e
sua cotao expresso em pontos. O ndice FGV 100 acompanha o desempenho das aes
consideradas de segunda linha pelo mercado (apenas empresas no financeiras de capital privado).
Em 1993, a mesma instituio criou outro ndice semelhante, denominado FGV100E, que se
diferencia do FGV100 apenas por incluir empresas estatais na composio da carteira terica.

5.6 Exchange Traded Fund (ETF)

Exchange Traded Fund (ETF) um fundo de investimento em ndice, com cotas negociveis em
bolsa, como se fossem aes. O ETF busca obter desempenho semelhante performance de
determinado ndice de mercado e, para tanto, sua carteira replica a composio desse ndice de
acordo com regras determinadas por regulao especfica. So tambm conhecidos como trackers.
Ao investir em um ETF, aplica-se, ao mesmo tempo, em uma carteira de aes com papis de
diferentes companhias que, juntas, reproduzem um determinado ndice, diminuindo, dessa forma, a
probabilidade e o risco de perda inerente negociao de que corre quando se opta por negociar
um ttulo em especial.
O custo da operao torna-se menor (investir nas aes que compem o ndice exigiria comprar, nas
devidas propores, os componentes daquele ndice, com os custos de negociao de cada operao
e, alm disso, para manter a mesma posio do ndice, gerir, de forma bastante dinmica, as
propores de seus componentes).
O investidor pode comprar ou vender o ETF no mercado secundrio da mesma forma que faz com
suas aes, ou solicitar a emisso ou o resgate de ETFs, desde que tais operaes sejam realizadas
com os papis que compem a carteira terica daquele ndice ao qual o ETF vinculado e de acordo
com o regulamento especfico de cada produto.

Risco diversificado
O ETF combina a simplicidade da negociao com aes com o risco
diversificado dos fundos de investimento. Alm disso, a taxa de
administrao de um ETF , em geral, inferior cobrada pelos fundos
tradicionais.



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40 MERCADO DE CAPITAIS
Os ETFs so aprovados para negociao na BM&FBOVESPA e podem ser adquiridos e vendidos da
mesma forma que qualquer ao. Como valores mobilirios listados em bolsa, os ETFs propiciam aos
benefcios que no esto disponveis para investidores em fundos de investimento no listados.
Por exemplo, os ETFs podem ser usados pelos cotistas como margem para operaes por eles
realizadas em bolsa. Alm disso, tanto os ETFs quanto as aes podem ser objetos de emprstimo
em operaes de mercado, conforme permitido pela regulamentao vigente. Partes envolvidas nas
operaes com ETFs:

Bolsa de valores: fornece a plataforma para listagem, negociao, liquidao e custdia.
Gestor do fundo: responsvel pela gesto da carteira do fundo e por replicar a performance
do ndice de referncia.
Administrador do fundo: responsvel pela administrao do fundo e pela emisso e resgate
das cotas do ETF.
Agente autorizado: corretora que pode emitir e resgatar lotes mnimos de ETFs,
relacionando-se diretamente com o administrador do fundo.
Formador de mercado: corretora presente, diria e continuamente, no mercado com ofertas
de compra e de venda para, pelo menos, uma quantidade mnima de ETFs por oferta e
obedecendo a um spread mximo. Exerce o importante papel de dar liquidez ao produto. Na
maioria das vezes, tambm participante autorizado.
Custodiante: assegura a guarda dos ETFs e dos ativos que os compem, bem como
operacionaliza a emisso e o resgate das cotas.

O valor de referncia do ETF, tambm conhecido como IOPV (Indicative Optimized Portfolio Value),
uma estimativa do valor terico da cota do ETF em um dado momento. O IOPV corresponde ao
valor total de todos os ativos da carteira do ETF, atualizados de acordo com as mais recentes
cotaes desses ativos na Bolsa, subtrados os encargos e dividido esse valor total pelo nmero de
cotas.
O preo de negociao do ETF flutuar com base na oferta e na demanda dos ETFs que, por sua vez,
refletiro as condies do mercado das aes que integram a carteira do Fundo, a conjuntura
econmica do Brasil e as expectativas gerais dos investidores. Nesse sentido, poder ser diferente
do valor de referncia do ETF, representado pelo IOPV.
Entretanto, o preo de mercado do ETF ser muito prximo do IOPV. Quando o preo do ETF for
superior ao IOPV, significa que est sendo negociado com gio e quando est abaixo, que est sendo
negociado com desgio. As diferenas entre ambos geram oportunidades de arbitragem.



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41 MERCADO DE CAPITAIS
INTEGRALIZAO E RESGATE DE COTAS DE ETF
A negociao de ETFs pode ocorrer no mercado secundrio, quando o investidor compra e vende o
ETF no mercado a vista de Bolsa, da mesma forma que faz com aes ou no mercado primrio,
quando o investidor integraliza ou resgata um determinado nmero de cotas.
Uma vez constitudos sob a forma de condomnios abertos, os fundos de ndice permitem a
integralizao e o resgate de cotas. Desse modo, conforme a demanda por ETF aumenta ou diminui,
o tamanho do fundo pode se expandir por meio da integralizao de ETFs ou se contrair, o que se d
quando os ETFs so resgatados.
O processo de integralizao ocorre quando o administrador cria e emite cotas de ETFs para o
agente autorizado em troca de ativos. Estes ativos correspondem a uma cesta do fundo. Da
perspectiva do agente autorizado, os ativos so adquiridos em Bolsa e trocados por cotas de ETF,
que passam a ser negociadas em Bolsa. As cotas do Fundo somente podero ser integralizadas ou
resgatadas por agentes autorizados, em lotes mnimos de cotas ou em mltiplos de lotes mnimos de
cotas.
O agente autorizado pode tambm atuar como formador de mercado, mantendo ofertas de compra
e de venda de forma contnua ao longo do prego. De forma similar ao processo de integralizao, o
processo de resgate ocorre quando o agente autorizado resgata cotas de ETF em troca de ativos do
Fundo. Depois que as cotas de ETF so resgatadas, o agente autorizado pode vender os ativos em
Bolsa, e o administrador cancelar essas cotas de ETF.
No site da BM&FBOVESPA possvel ver a lista de ETFS listados bem como os valores da referncias
das cotas e respectivos preos de negociao e do dia. Em abril de 2011 foi lanado o novos ativo IT
Now INFC Fundo de ndice, referenciado no ndice Financeiro (INFC) da BM&FBOVESPA.
Tambm so negociadas na bolsa contratos de opes flexveis sobre os ETFs. Por exemplo, em
junho de 2011, a BM&FBOVESPA autorizou a negociao dos contratos derivativos no mercado de
balco organizado por ela administrado os: contrato de opes flexveis de compra sobre IT Now
INFC Fundo de ndice (FIND11) e contrato de opes flexveis de venda sobre IT Now INFC Fundo de
ndice (FIND11).
Em novembro de 2011, a BM&FBOVESPA autorizou a negociao de outros novos contratos
derivativos no mercado de balco organizado dela: contrato de opes flexveis de compra sobre It
Now IGCT Fundo de ndice (GOVE11); contrato de opes flexveis de venda sobre It Now IGCT
Fundo de ndice (GOVE11); contrato de opes flexveis de compra sobre It Now ISE Fundo de ndice
(ISUS11); e contrato de opes flexveis de venda sobre It Now ISE Fundo de ndice (ISUS11). Para
mais informaes como ativo-objeto, prmio, tamanho dos contratos, tipos de barreira e entre
outras, consultar o site da BM&FBOVESPA.
Em janeiro de 2012, o ETF de maior liquidez na BM&FBOVESPA foi o ISHARES BOVA CI, com o cdigo
de negociao BOVA11, lanado em 19/11/2008, que corresponde ao Ibovespa.



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42 MERCADO DE CAPITAIS
5.7 Clube de investimento
Trata-se de uma aplicao financeira criada por um grupo de pessoas que desejam investir seu
dinheiro em aes das empresas, ou seja, tornar-se scias delas. E, ao se tornar scio de uma
empresa, comprando suas aes, voc ter direito a uma parcela dos seus lucros.
Ele pode ser criado por empregados ou contratados de uma mesma entidade ou empresa, ou ainda
por um grupo de pessoas que tm objetivos em comum, como professores, metalrgicos, donas de
casa, mdicos, aposentados, dentre outros.
Para criar o clube de investimento, voc precisar de um administrador que deve ser uma corretora
de valores, uma distribuidora de ttulos ou um banco. O administrador escolhido cuidar de todos os
documentos e registros legais e vai zelar pelo bom funcionamento do clube. Cada clube de
investimento tem seu estatuto social, ou seja, o regulamento para sua criao. Regulamento o
conjunto de normas e leis que devem ser seguidas para o funcionamento do clube.
Alm dos processos burocrticos descritos acima, o administrador do seu clube de investimento
tambm poder ser responsvel pela escolha das aes que compem a carteira dele. Carteira de
aes o nome dado ao conjunto de papis que sero comprados para o clube de investimento com
o dinheiro de todos os participantes.
O rendimento das aplicaes, bem como outras informaes acerca das movimentaes realizadas
pelo clube de investimento, sero comunicados pelo administrador.

CONDIES PARA A CRIAO DO CLUBE DE INVESTIMENTO
Pelas regras, o clube de investimento no tem data para acabar, mas pode ter um prazo predefinido
para ser extinto, caso seja esta a vontade dos participantes. O Clube de Investimento tem critrios
para a escolha das aes que vo fazer parte de sua carteira. Esses critrios so conhecidos como a
poltica de investimento que o administrador vai usar. Ele vai escolher o tipo de ao que dever
estar na carteira do Clube de Investimento, de acordo com essa poltica.
A compra e a venda das aes, o prazo mnimo para voc deixar o dinheiro aplicado no Clube de
Investimento e as regras para a entrada de um novo participante tambm sero relacionados no
estatuto social, assim como as condies para o encerramento do clube e o que se deve fazer no
caso de morte ou invalidez dos participantes.
Uma taxa de administrao, mensal ou anual, ser cobrada de cada um dos participantes para as
despesas do cube de investimento.

EXIGNCIAS LEGAIS E REGULAMENTARES
A BM&FBOVESPA quem registra o clube e o fiscaliza, em conjunto com a Comisso de Valores
Mobilirios (CVM), rgo do governo que regulamenta o mercado de aes. O registro do clube de


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43 MERCADO DE CAPITAIS
investimento realizado depois de analisada a documentao necessria providenciada pela
corretora de valores escolhida.
As cotas so mantidas em depsito pelo clube de investimento em nome dos seus compradores, o
que feito pelo administrador. O clube poder determinar o nmero mnimo de cotas que podero
ser compradas por membro. Cada cota representa a diviso do valor do dinheiro do clube pelo
nmero total de cotas. Todos os participantes tm direito de comprar novas cotas durante o
funcionamento do clube de investimento.
A taxa mensal definida conforme o tamanho do clube, da tarefa do administrador e das despesas
gerais, como folhetos, correspondncias, documentos, relatrios necessrios para manter voc bem
informado. O clube de investimento pode comprar ttulos e aes negociados na Bolsa, porm,
operaes mais complexas e do mercado futuro sofrem algumas restries.
Os participantes tm direito de opinar sobre qualquer mudana no estatuto do Clube de
Investimento. Quando isso ocorre, realiza-se uma reunio chamada Assembleia Geral. Tudo o que
decidido na assembleia, por votao, apresentado aos participantes na forma de um documento.
A assembleia serve ainda para a apresentao anual do balano, ou seja, para mostrar como anda o
dinheiro do Clube de Investimento. Ela pode ser realizada uma vez por ms ou em convocaes
extras, caso seja necessrio. A chamada para a assembleia ser feita por correspondncia,
publicao em jornal ou por e-mail (correio eletrnico).
Em 2011, a CVM divulgou duas novas Instrues, CVM n 494 e n 495, que estabelecem novas
regras para Clubes de Investimento. A primeira altera a regulamentao existente sobre a
constituio, administrao, funcionamento, divulgao de informaes e distribuio de cotas; j a
segunda, trata da elaborao e divulgao das Demonstraes Financeiras.
De acordo com estas instrues, o gestor do Clube no pode:
1. contrair ou efetuar emprstimos, salvo pelas hipteses descritas no pargrafo nico;
2. prestar fiana, aval, aceite ou coobrigar-se sob qualquer outra forma;
3. vender cotas prestao;
4. prometer rendimentos predeterminados aos cotistas;
5. aplicar recursos diretamente no exterior;
6. adquirir cotas do prprio Clube; e
7. utilizar recursos do Clube para pagamento de seguro contra perdas financeiras de cotistas.

Adicionalmente, a instruo CVM n 494 define que:
1. a denominao do Clube deve constar a expresso Clube de Investimento;
2. nenhum cotista pode ser titular de mais de 40% (quarenta por cento) do total das cotas do
Clube;
3. O Clube deve possuir, no mnimo, 67% (sessenta e sete por cento) de seu patrimnio lquido
investido em: aes; bnus de subscrio; debntures conversveis em aes, de emisso de


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44 MERCADO DE CAPITAIS
companhias abertas; recibos de subscrio; cotas de fundos de ndices de aes negociados
em mercado organizado; e certificados de depsitos de aes.

Ateno
No clculo do percentual mnimo a que se refere o item 3 acima, devem ser considerados os
ativos cedidos em emprstimo e as garantias depositadas em excesso, desde que
constitudas pelos ttulos citados acima e no devem ser considerados os ativos referidos
acima que estejam depositados como garantia de operaes prprias.

Outra atualizao importante refere-se ao nmero de participantes. De acordo com artigo 1, da
instruo CVM n 494, O Clube de Investimento um condomnio aberto constitudo por no mnimo
3 (trs) e no mximo 50 (cinquenta) pessoas naturais, para aplicao de recursos em ttulos e valores
mobilirios.

5.8 Investimentos globais

O processo de globalizao, que ganhou fora nos anos de 1990, levou ao desenvolvimento de novas
formas de investimento pelos residentes de um pas em ativos de outros pases. Nessa poca, vrios
dos denominados pases emergentes, dentre eles, o Brasil, abriram seus mercados financeiros ao
capital estrangeiro alterando a legislao existente e/ou ditando novas normas. Nesse contexto,
consolidou-se uma forma de colocao de direitos sobre papis representativos de aes de
empresas brasileiras (e de outros pases emergentes) no mercado financeiro dos Estados Unidos de
Amrica, que receberam o nome de American Depositary Receipts, ou simplesmente, ADRs. Mais
recentemente, a consolidao do Brasil como um mercado de capitais de excelncia levou ao
desenvolvimento do mercado de recibos de depsitos de aes de empresas estrangeiras
conhecidos como BDRs. A seguir, so apresentadas as principais caractersticas.

BRAZILIAN DEPOSITARY RECEIPTS (BDRs)
Nos ltimos anos, o mercado de capitais brasileiro tem sido capaz de financiar volumes crescentes
de recursos para as empresas e a BM&FBOVESPA se destaca como um dos principais centros
mundiais de ofertas pblicas iniciais (IPOs). Emissores estrangeiros tambm podem ter seus valores
mobilirios listados na BM&FBOVESPA por meio da utilizao do mecanismo de Brazilian Depositary
Receipts (BDRs), recibos representativos de valores mobilirios emitidos e custodiados no Exterior.
Em 1996, o Conselho Monetrio Nacional regulamentou os programas de BDRs para negociao no
mercado domstico. Em 2000 e, posteriormente, em 2006, a regulamentao dos BDRs foi


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45 MERCADO DE CAPITAIS
reformulada, visando ao aperfeioamento das regras, maior aderncia s prticas internacionais e
modernizao de procedimentos operacionais.

O que so BDRs?
So certificados representativos de valores mobilirios de emisso de companhias abertas, ou
assemelhadas, com sede no Exterior e emitidos por instituio depositria no Brasil.
Os BDRs tm como lastro valores mobilirios emitidos no Exterior, que podem ser provenientes do
mercado secundrio ou de novas ofertas pblicas. A transferncia de titularidade dos BDRs ocorre
de forma equivalente aos demais valores mobilirios brasileiros, podendo ser transacionados em
bolsas de valores ou no mercado de balco organizado.
A emisso dos BDRs deve ser realizada por instituies brasileiras, denominadas instituies
depositrias, que so autorizadas a funcionar pelo Banco Central e habilitadas pela CVM. A
instituio depositria atua na estruturao e lanamento do programa no mercado brasileiro, na
obteno do registro do programa de BDRs e na obteno do registro da companhia na CVM.
Quando o programa for patrocinado, a companhia emissora dos valores mobilirios no Exterior
responsvel pela disponibilizao das informaes necessrias ao processo, por meio de seu
representante legal no Brasil.
A instituio depositria tem tambm como funes, em determinados casos, obter o registro dos
BDRs na BM&FBOVESPA, coordenar a distribuio de direitos no mercado brasileiro (dividendos,
bonificaes, subscries e outros), bem como divulgar informaes sobre o programa e sobre a
empresa emissora dos valores mobilirios lastro dos BDRs.
A emisso dos certificados lastreada em valores mobilirios depositados em instituies
custodiantes no pas em que os ativos lastro so negociados. Para atuar como instituio
custodiante, tais entidades devem ser autorizadas, por rgo similar CVM, a manter em custdia
os valores mobilirios.

MODALIDADES DE BDR
H duas categorias de BDRs: os patrocinados (Nveis I, II ou III) e os no patrocinados, sendo que
nesta ltima categoria existe apenas o Nvel I. Independentemente da categoria, todos os programas
de BDRs devero ser registrados na CVM.





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46 MERCADO DE CAPITAIS
BDRS PATROCINADOS
O Programa de BDRs Patrocinado caracteriza-se por ser institudo por uma nica instituio
depositria, contratada pela companhia emissora dos valores mobilirios lastro do certificado de
depsito.
A companhia emissora dos valores mobilirios denominada empresa patrocinadora e se
responsabiliza pelos custos do programa. Nos programas patrocinados, a companhia responsvel
por publicar informaes obrigatrias no mercado brasileiro, por meio do seu representante legal.
O Programa de BDRs No Patrocinados institudo por uma instituio depositria emissora de
certificado, sem um acordo com a companhia emissora dos valores mobilirios lastro do certificado
de depsito.

NVEIS DE BDRS PATROCINADOS
a) BDR Patrocinado Nvel I
Este Nvel de BDR pode ser negociado em mercado de balco organizado ou em bolsa de valores, em
segmentos especficos para BDR Nvel I administrado pela BM&FBOVESPA.
Apesar da dispensa de registro de companhia na CVM, devem ser divulgadas no Brasil as mesmas
informaes que a emissora est obrigada a divulgar em seu pas de origem, isto , no mnimo, fatos
relevantes, comunicaes ao mercado e avisos da disponibilizao das demonstraes financeiras no
pas de origem.
Os BDRs Patrocinados Nvel I so para aquisio exclusiva de instituies financeiras, fundos de
investimento, carteira prpria de administradores de carteira e de consultores de valores mobilirios
e de empregados da empresa patrocinadora ou de outra empresa integrante do mesmo grupo
econmico. Antes de aceitar as ordens dos investidores para negociao de BDR Nvel I, os
intermedirios devem certificar-se de que os investidores enquadram-se nessas categorias.

Importante
Os BDRs classificados como Nvel I equiparam-se a ativos financeiros
negociados no Exterior, devendo os gestores dos fundos atentarem para
os limites de enquadramento dessa modalidade de aplicao.

b) BDR Patrocinado Nvel II
Os BDRs Nvel II podem ser negociados em bolsa de valores ou em mercado de balco organizado e,
diferentemente do Nvel I, h a necessidade do registro de companhia na CVM. Neste nvel, contudo,
ainda no existe esforo de venda a investidores.


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47 MERCADO DE CAPITAIS
O pedido de registro de companhia dever ser instrudo com uma srie de documentos e
informaes, definidos pela CVM, destacando-se que a companhia dever designar representante
legal no Brasil e que as demonstraes financeiras devero ser elaboradas de acordo com o padro
contbil brasileiro, admitindo-se informaes trimestrais em consonncia com as normas
internacionais International Financial Reporting Standarts (IFRS), desde que em moeda nacional.

c) BDR Patrocinado Nvel III
Neste Nvel, o programa apresenta as mesmas caractersticas do Nvel II, mas as empresas que
optam pelo Programa Nvel III fazem distribuio pblica de BDRs no mercado brasileiro. Somente
ser registrado o Programa de BDR Nvel III quando a distribuio de valores mobilirios no Brasil e
no Exterior for simultnea; tambm ser exigido o cumprimento da Instruo CVM 400 e demais
normas aplicveis distribuio pblica.

Resumo BDRs Patrocinados Nvel II Nvel III
Negociao em bolsa de valores ou mercado de balco organizado X X
Registro da companhia na CVM X X
Operao de distribuio pblica

X
Demonstraes financeiras de acordo com o padro contbil brasileiro e
IFRS X X
Informaes adicionais s do pas de origem X X
Exigncia dos requisitos impostos para registro de distribuio pblica no
Brasil

X

RESPONSABILIDADE DAS INSTITUIES ENVOLVIDAS
a) Instituio depositria
As responsabilidades da instituio depositria so detalhadas a seguir:
Responsabilidades da instituio depositria perante a CVM
Registrar a companhia e o programa e cumprir as obrigaes operacionais relativas ao mesmo
Responder por qualquer irregularidade na conduo do programa
Manter atualizados os demonstrativos que apresentem a movimentao dos BDRs emitidos e
cancelados
Exercer o direito de voto correspondente aos valores mobilirios depositados, no interesse dos
detentores dos BDRs
Fornecer quaisquer informaes e documentos relativos aos programas aprovados e aos valores
mobilirios emitidos
Responsabilidades da instituio depositria perante o Banco Central


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48 MERCADO DE CAPITAIS
Efetuar o processamento e controle das movimentaes previstas nas Resolues CMN
3.265/2005 e 3.412/2006
Manter disposio do Bacen, por cinco anos, documentos relativos movimentao de valores
mobilirios do programa, respectivos contratos de cmbio e contas de custdia
Fazer declarao de bens e valores detidos no Exterior, de forma totalizada por programa de BDR,
nos termos da Circular do Bacen 3.345/2007

b) Representante legal
A designao de representante legal da companhia no Brasil uma das condies para que a CVM
conceda registro de companhia. Esse representante dever ter plenos poderes para tratar de
quaisquer questes, podendo ser demandado e receber citao inicial e intimaes pela sociedade.
O representante legal dever ser domiciliado e residente no Brasil e dever, de forma expressa e
formal, aceitar sua designao, indicando, inclusive, sua cincia quanto s responsabilidades a ele
impostas pela lei e pela regulamentao brasileiras.
O representante legal responsvel, juntamente com a companhia, pela prestao das informaes
previstas na Instruo CVM 331 aos investidores, CVM e BM&FBOVESPA, bem como por manter
atualizado o registro de companhia.
A companhia ter vinte dias para promover a substituio do representante legal em caso de
renncia, falecimento, incapacidade ou impedimento permanente.

Responsabilidades do representante legal perante a CVM
Prestar informaes societrias e contbeis sobre a companhia, por ocasio do pedido de registro
da companhia
Prestar informaes obrigatrias peridicas (de acordo com os formulrios-padro ITR, DFP, IAN)
Prestar informaes obrigatrias eventuais
Manter atualizados, perante a CVM e o mercado, os dados cadastrais da companhia, at cinco dias
aps a ocorrncia de qualquer alterao
Divulgar, simultaneamente, as informaes relevantes para todos os mercados de que participa

importante ressaltar que, nos Programas Patrocinados, as empresas emissoras das aes lastro dos
Programas de BDRs esto envolvidas em todo o processo de listagem do programa, sendo co-
responsveis pelo envio de informaes ao mercado onde so negociados os BDRs, da mesma forma
que o fazem para o mercado onde so negociadas suas aes.




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49 MERCADO DE CAPITAIS
c) Coordenador da distribuio pblica
No caso de Programa de BDRs Patrocinados Nvel III, haver tambm a participao do coordenador
lder da distribuio pblica, que ser responsvel pelo cumprimento das obrigaes e
procedimentos descritos na Instruo CVM 400, que dispe sobre o registro de ofertas de
distribuio pblica de valores mobilirios.

d) Banco interveniente
O banco interveniente, alm de ser uma instituio autorizada pelo Banco Central a operar em
cmbio, deve atender a algumas exigncias especficas do programa de BDRs, as quais so expostas
abaixo:

Responsabilidades do banco interveniente perante o Banco Central
Verificar o cumprimento por parte da instituio depositria das disposies das Resolues CMN
3.265/2005 e 3.412/2006 e da Circular Bacen 3.328/2006
Manter os documentos referentes operao em arquivo pelo prazo de 5 anos
Responder pela legitimidade da operao de cmbio realizada

BDRS NO PATROCINADOS
A deciso de emitir BDR Nvel I No Patrocinado (BDR N1 NP) parte de uma instituio depositria
estabelecida no Brasil, que solicita o registro do programa Comisso de Valores Mobilirios (CVM)
e Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBOVESPA), sem envolvimento da empresa
estrangeira emissora do lastro dos BDRs.

Investidores
Os BDRs N1 NP destinam-se exclusivamente a determinada categoria de investidores. De acordo
com a regulamentao da CVM, so investidores autorizados a adquirir BDR N1 NP: (i) instituies
financeiras, (ii) fundos de investimento e (iii) administradores de carteira e consultores de valores
mobilirios autorizados pela CVM, em relao a seus recursos prprios.
Para efeito de composio de carteira, so considerados investimentos no Exterior.
Os interessados em investir em BDR N1 NP devero fazer cadastro especfico em sua corretora e
declarar formalmente que so investidores autorizados, conforme a regulamentao vigente, e que
esto cientes dos riscos envolvidos.



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50 MERCADO DE CAPITAIS
Informaes sobre as empresas estrangeiras
As empresas estrangeiras emissoras dos valores mobilirios que lastreiam os BDRs N1 NP no so
registradas como companhia aberta na CVM nem listadas na BM&FBOVESPA e, por isso, no esto
sujeitas s mesmas regras de divulgao de informaes que as companhias brasileiras.
Contudo, essas empresas so registradas nos rgos reguladores de seus pases de origem e
divulgam regularmente informaes corporativas e financeiras de acordo com as regras s quais
esto submetidas. No Brasil, a responsvel pela divulgao das informaes dessas empresas a
emissora dos certificados, ou seja, a instituio depositria.
A CVM s autoriza a emisso de BDR N1 NP com lastro em valores mobilirios de empresas sediadas
em pases cujos rgos reguladores tenham celebrado acordo de cooperao sobre consulta,
assistncia tcnica e assistncia mtua para troca de informaes com a CVM, ou seja, signatrios
do Memorando Multilateral de Entendimento da Organizao Internacional das Comisses de
Valores (OICV).

Negociao
Os BDR N1 NP so listados no Mercado de Balco Organizado (MBO) da BM&FBOVESPA, no
segmento especial denominado Mercado Internacional, e so negociados no MBO do sistema
eletrnico de negociao do segmento Bovespa.

Liquidao e custdia
A liquidao das operaes de compra e de venda de BDR N1 NP executada na BM&FBOVESPA
junto s demais operaes realizadas nos mercados do segmento Bovespa. Os BDR N1 NP so
custodiados na central depositria da BM&FBOVESPA.

Exerccio de direitos
Em relao aos procedimentos adotados para os diversos eventos corporativos das companhias
estrangeiras, vale mencionar que pode haver diferena entre as prticas adotadas no Exterior e no
Brasil. Sendo assim, os interessados em investir em BDR N1 NP devem se informar na instituio
depositria (emissora dos certificados).

Emisso e cancelamento
A instituio depositria responsvel pelos procedimentos necessrios para que os certificados
sejam emitidos ou cancelados, a pedido do investidor brasileiro. No caso de emisso, o investidor


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51 MERCADO DE CAPITAIS
dever entregar os ativos lastro dos BDRs para a instituio custodiante no Exterior e solicitar a
entrega dos BDRs instituio depositria emissora no Brasil. Para a aquisio dos ativos lastro dos
BDRs, o investidor poder contatar uma corretora local e/ou internacional e dever seguir o
processo de liquidao no mercado local dos ativos lastro dos BDRs. No caso de cancelamento, o
investidor solicita que os lastros correspondentes aos seus certificados lhes sejam entregues no
Exterior. Para mais informaes sobre esses procedimentos, bem como sobre a taxa cobrada pelo
servio, consulte a instituio depositria responsvel pelos certificados.

O QUE SO ADR?
Na legislao brasileira, os ADRs mereceram regulamentao especfica por meio da Resoluo CMN
1.848, de 31/07/1991 embora j existisse uma norma, a Resoluo do CMN 1.289, de 20/03/1987
que genericamente definia os Depositary Receipts como: certificados representativos de direitos de
aes ou outros valores mobilirios que representem direitos a aes, emitidos no Exterior por
Instituio Depositria, com lastro em valores mobilirios depositados em custdia especfica no
Brasil.
Em funo de suas caractersticas, os ADRs se tornaram uma forma muito conveniente para os
investidores dos Estados Unidos adquirirem valores mobilirios emitidos em outros pases sem se
preocupar com detalhes, limitaes e complexidades tpicas das operaes internacionais.
Simultaneamente, tornaram-se um meio para as empresas dos pases emergentes aumentarem seu
capital, nos casos em que o ADR est lastreado em novas emisses ou para aumentar a liquidez
desses papis quando se referenciam em ttulos j emitidos. Diferenas de legislao e tributao
fizeram que, em alguns momentos, os ADR se tornassem uma alternativa concorrente aos
investimentos locais em bolsa de valores.
Detalham-se, a seguir, os conceitos bsicos dos ADRs com nfase na diferenciao por tipos quanto
s caractersticas das quatro formas possveis de negociao no mercado americano.
Os ADR so recibos de depsito emitidos por um banco norte-americano, cotados e negociados em
dlares no mercado financeiro dos EUA, com lastro em aes de empresas estrangeiras custodiadas
pelo banco emissor. O lastro so valores mobilirios emitidos fora dos EUA e os recibos conferem
aos seus detentores benefcios econmicos iguais aos dos acionistas locais da empresa que lana o
programa de ADR.

Razo do ADR
A relao entre cada certificado (ADR) e o nmero ou a frao da ao que lhe
d origem chamado de razo do ADR ou ADR ratio.



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52 MERCADO DE CAPITAIS
Uma vez emitidos, os ADRs, dependendo do seu tipo e de outras condies, so negociados no
mercado de balco e em bolsas dos Estados Unidos. H quatro tipos de ADR, trs deles identificados
por nvel (I a III) e mais um tipo emitido ao amparo da Regra 144A da SEC (quando so negociados
fora dos mercados organizados). Os ADRs de Nvel I so negociados apenas no mercado de balco;
de Nvel II, a so negociados em bolsas sobre certificados lastreados em aes j emitidas; e os de
Nvel III, tambm so negociados em bolsa e envolvem a emisso de novas aes.

TIPOS E CARACTERSTICAS
A colocao de ADRs junto aos investidores norte-americanos realizada por meio de programas de
dois tipos:
Patrocinados: quando a sociedade annima, cujas aes lastreiam os ADRs trabalha em
conjunto com o banco depositrio e assume a responsabilidade de manter um fluxo de
informaes adequado sobre a empresa.
No patrocinados: quando os ADRs so emitidos e colocados junto ao pblico, sem que a
companhia emissora das aes que servem de lastro, participe ativamente do processo.

A modalidade de programas patrocinados a mais usual no mercado americano sendo, em geral,
condio necessria para que o ADR possa ser listado em bolsa. Os programas patrocinados pelas
empresas cujas aes so depositadas para emisso dos ADRs se classificam em trs nveis e na
chamada Regra 144/A. Veja, a seguir, os aspectos diferenciais quanto regulamentao especfica e
sua forma de negociao.

Nvel I
Trata-se da forma mais simples de colocao de ADRs referenciados em aes j existentes nos
mercados de origem. Neste nvel, a instituio emissora dos ADRs deve cumprir apenas requisitos
mnimos de registro (preenchendo o Formulrio F-6) na Security Exchange Comission.
Adicionalmente, conforme previsto na Regra 12g3-2b), a companhia obriga-se a enviar apenas
sumrios ou cpias de relatrios relativos a fatos relevantes, caso sejam exigidos ou no pelas
entidades regulatrias locais ou no, ou pelas bolsas de origem.
A negociao dos ADRs Nvel I ocorre somente no mercado de balco. Servios como o pink sheets
divulgam diariamente os preos das ofertas de compra e venda destes ttulos, preos que so
compilados pelo National Daily Quotation Bureau. Com requisitos mais estritos de registros, as
cotaes podem ser publicadas tambm no OTC Bulletin Board (OTCBB), que um servio
semelhante ao do National Daily Quotation Bureau, de divulgao de preos e volume de negcios
com securities no mercado de balco.



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53 MERCADO DE CAPITAIS
Nvel II
Os programas do Nvel II possuem exigncias maiores quanto ao registro e atendimento de regras de
disclosure fixadas pela SEC dos Estados Unidos em seu Exchange Act. Conforme essa norma, alm
do registro do programa (Formulrio F-6), torna-se necessrio que a empresa emissora, preencha o
Formulrio F-20, provendo informaes detalhadas sobre a companhia. Dentre essas informaes
encontram-se os estados contbeis que devem atender aos princpios geralmente aceitos de
contabilidade (United States Generally Accepted Accounting Principles U.S. GAAP) determinados
pelo Financial Accounting Standards Board (Fasb). Por outro lado, a empresa emissora tambm fica
obrigada a entregar SEC, por ocasio de sua elaborao, os relatrios anuais bem como todos os
demais informes e comunicaes. Os ADRs de programas do Nvel II so elegveis para cotao e
negociao nas bolsas de valores americanas, o que confere maior visibilidade aos emissores.

Nvel III
As empresas interessadas em aumentar seu capital pela oferta pblica de aes no mercado
americano devem respeitar as exigncias previstas para os programas do Nvel III. Neste caso, as
companhias devem fazer o registro completo na SEC e atender todas as normas de divulgao e
envio de informaes.
Assim, em adio aos formulrios F-6 (registro da emisso) e F-20 (registro detalhado dos dados da
companhia emissora), a empresa deve preencher o formulrio F-1 para registrar os valores
mobilirios subjacentes aos ADRs. Este ltimo deve ser acompanhado por prospecto informativo,
destinado a ser divulgado junto aos potenciais investidores, descrevendo a companhia, o risco
inerente ao negcio da empresa, o preo de oferta das aes e o planejamento adotado para
efetuar sua distribuio.
Por ltimo, semelhana do Nvel II, a empresa emissora se obriga a enviar SEC os relatrios
anuais e os demais informes e comunicaes, por ocasio de sua elaborao. Tambm, neste caso,
os ADRs de programas do Nvel III podem ser listados para negociao nas bolsas de valores
americanas.

REGRA 144 A
A emisso de ADRs sob a Regra 144 A utilizada pelas companhias interessadas em aumentar seu
capital por meio da colocao dos papis de forma privada, sem a chancela da SEC. Essa regra
permite que os denominados Qualified Institutional Buyers (QIBs) adquiram e negociem entre si
esses papis.
Os QIBs so sofisticados investidores institucionais, dentre as que se destacam companhias de
seguro, companhias de investimento licenciadas, fundos de penso (planos de investimento para
empregados), consultores de investimentos, dealers, e associaes de poupana e emprstimo.


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54 MERCADO DE CAPITAIS
A Regra 144A/1990 da SEC, que exime aos QIBs da obrigatoriedade de manter por dois anos os
valores mobilirios adquiridos em colocaes privadas, permite que as empresas interessadas
aumentem seu capital pela colocao simultnea (em dois ou mais mercados) de GDRs.

MECNICA OPERACIONAL DOS ADRS
O investidor americano pode adquirir ADR por meio dos intermedirios habilitados, cabendo a estes
ltimos decidirem se a compra ser feita entre os certificados j emitidos ou se empreender uma
nova emisso junto a um banco depositrio.
Quando se realiza a emisso de novos ADRs alm da empresa patrocinadora, emissora das aes
subjacentes ao programa, destaca-se a participao de uma instituio custodiante, autorizada
especificamente para essa finalidade pela CVM que atua no Brasil e uma instituio depositria nos
EUA. Esta ltima instituio, o banco emissor, ser responsvel pela emisso, cancelamento e
controle dos ADRs. Em linhas gerais, os passos de uma emisso de ADR podem ser descritos desta
maneira:
1) A instituio financeira no Brasil adquire aes no mercado secundrio local;
2) Os ttulos adquiridos so depositados em um banco custodiante local;
3) O banco dos Estados unidos que far a emisso dos ADRs firma um acordo com o banco
custodiante para emisso dos certificados de depsito;
4) O banco emissor americano emite e distribui os novos ADRs, por meio de um trustee (um
Depositary Trust Company) com lastro nas aes depositadas no custodiante no Brasil;
5) Os investidores dos EUA podem adquirir os papis no mercado de balco ou na bolsa de
valores onde tenha sido realizado o registro dos ADRs.

Para efetuar o cancelamento dos ADRs emitidos, o intermedirio deve efetuar uma solicitao junto
ao banco emissor nos Estados Unidos, que passa instituio custodiante as instrues para a
alocao e entrega das aes entre seus titulares.

5.9 Comentrios finais

Neste captulo, foram examinados os diferentes aspectos vinculados ao funcionamento do mercado
de capitais. A partir da reviso do fundamento do mercado de capitais, foram conhecidos os
detalhes dos processos de IPO e OPA, bem como ao exame dos diferentes tipos de negcios,
modalidades operacionais e servios (BTC) disponveis na BM&FBOVESPA. O estudo dos ndices
acionrios permitiu a comparao das principais formas adotadas nos mercados mundiais para
apurar os indicadores que, alm de sinalizar o andamento do mercado, so utilizados como


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55 MERCADO DE CAPITAIS
benchmark para diversos investimentos. Dois outros temas de grande importncia foram abordados
neste captulo: a governana corporativa e a comparao de depositary receipts.

Importante
Revise os principais pontos e BOA PROVA!!!


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56 MERCADO DE CAPITAIS
BIBLIOGRAFIA

BACEN BANCO CENTRAL DO BRASIL: Disponvel em: <http://www.bcb.gov.br>

BM&FBOVESPA BOLSA DE VALORES, MERCADORIAS & FUTUROS: Disponvel em:
<http://www.bmfbovespa.com.br>

CVM COMISSO DE VALORES MOBILIRIOS: Disponvel em: <http://www.cvm.gov.br>

CASAGRANDE NETO, Humberto; SOUSA, Lucy A.; ROSSI, Maria Ceclia. Guia do mercado de capitais.
2 ed. rev. e atual. So Paulo: Ed. Nacional, 2006. 111 p.

CAVALCANTE, Francisco; MISUMI, Jorge Yoshio; RUDGE, Luiz Fernando. Mercado de capitais: o que
, como funciona. 7 ed. rev. e atual. Rio de Janeiro: Campus, 2009. 395 p.

FORTUNA, Eduardo. Mercado financeiro: produtos e servios. 17 ed., rev., atual. e ampl. Rio de
Janeiro: Qualitymark, 2010. 833 p.

INSTITUTO EDUCACIONAL BM&FBOVESPA.Material dos cursos on-line e presenciais.

SECURATO, Jos Roberto. Clculo financeiro nas tesourarias, bancos e empresas. 4 ed. So Paulo:
Saint Paul, 2008. 432 p.


Captulo 6 Parte A Mercados Derivativos

6.A.1 Apresentao do captulo

Nesta unidade, abordado o estudo dos diferentes tipos de mercados derivativos. O objetivo deste
captulo dar ao leitor uma viso introdutria sobre a forma como esses mercados so organizados
e sobre as caractersticas diferenciadoras. nfase especial dada questo de formao de preo
que, no caso das opes, leva apresentao dos fundamentos dos modelos de apreamento. Ao
final, voc ter visto:

conceitos bsicos e os principais agentes dos mercados derivativos;
principais caractersticas e funes dos mercados a termo, mercados futuros, swaps e
opes;
como formado o preo de uma opo;
viso geral dos modelos gerais de apreamento de opes mais utilizados.

Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao
do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude os tpicos
sugeridos.


Bons estudos!!!


Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA


Tipos de provas
Item 6.A.2
Pg. 1
Item 6.A.3
Pg. 12
Item 6.A.4
Pg. 16
Item 6.A.5
Pg. 27
Item 6.A.6
Pg. 32
Item 6.A.7
Pg. 40
Item 6.A.8
Pg. 46
Operaes
BM&FBOVESPA

Operaes
segmento BOVESPA



Operaes
segmento BM&F

Comercial
Compliance
Risco
Back Office
segmento BM&FBOVESPA



Back Office
segmento BOVESPA

Back Office
segmento BM&F





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1 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
6.A.2 Mercados de derivativos: conceitos bsicos

Os derivativos so operados no mercado financeiro com as seguintes finalidades principais:

Hedge (proteo)
Proteger o participante do mercado fsico de um bem ou ativo contra variaes adversas de taxas,
moedas ou preos. Equivale a ter uma posio em mercado de derivativos oposta posio
assumida no mercado a vista, para minimizar o risco de perda financeira decorrente de alterao
adversa de preos.

Alavancagem
Diz-se que os derivativos tm grande poder de alavancagem, j que a negociao com esses
instrumentos exige menos capital do que a compra do ativo a vista. Assim, ao adicionar posies de
derivativos a seus investimentos, voc pode aumentar a rentabilidade total destes a um custo mais
barato.

Especulao
Tomar uma posio no mercado futuro ou de opes sem uma posio correspondente no mercado
a vista. Nesse caso, o objetivo operar a tendncia de preos do mercado.

Arbitragem
Tirar proveito da diferena de preos de um mesmo produto/ativo negociado em mercados
diferentes. O objetivo aproveitar as discrepncias no processo de formao de preos dos diversos
ativos e mercadorias e entre vencimentos.

PARTICIPANTES DOS MERCADOS DE DERIVATIVOS
importante entender que a existncia e a atuao dos trs participantes so imprescindveis para o
sucesso do mercado de derivativos. As funes de uns complementam as de outros em uma relao
ativa e permanente. Somente isso garante um mercado de derivativos forte e lquido. Os
participantes so:

Hedger
O objetivo do hedger proteger-se contra a oscilao de preos. A principal preocupao no
obter lucro em derivativos, mas garantir o preo de compra ou de venda de determinada mercadoria


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2 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
em data futura. Por exemplo: o importador que tem passivo em dlares e compra contratos
cambiais no mercado futuro porque teme alta acentuada da cotao dessa moeda na poca em que
precisar comprar dlares no mercado a vista.

Arbitrador
O arbitrador o participante que tem como meta o lucro, mas no assume nenhum risco. Sua
atividade consiste em buscar distores de preos entre mercados e tirar proveito dessa diferena
ou da expectativa futura dessa diferena. A estratgia do arbitrador comprar no mercado em que
o preo est mais barato e vender no mercado em que est mais caro, lucrando um diferencial de
compra e venda completamente imune a riscos, porque sabe exatamente por quanto ir comprar e
vender.

Importante
medida que os arbitradores compram no mercado A e vendem no B, aumentam a procura
no mercado A (e, consequentemente, os preos) e a oferta no mercado B (causando queda
de preos). Em determinado momento, os dois preos tendem a se equilibrar no valor
intermedirio entre os dois preos iniciais. O arbitrador acaba agindo exatamente como um
rbitro, pois elimina as distores de preos entre mercados diferentes.

Especulador
O especulador um participante cujo propsito bsico obter lucro. Diferentemente dos hedgers,
os especuladores no tm nenhuma negociao no mercado fsico que necessite de proteo. Sua
atuao consiste na compra e na venda de contratos futuros apenas para ganhar o diferencial entre
o preo de compra e o de venda, no tendo nenhum interesse pelo ativo-objeto.
O conceito de especulador tem recebido conotao muito depreciativa, talvez devido ao fato de o
participante visar apenas o lucro. Todavia, a presena do especulador fundamental no mercado
futuro, pois o nico que toma riscos e assim viabiliza a outra ponta da operao do hedger,
fornecendo liquidez ao mercado.

Importante
Quando os hedgers entram no mercado futuro, no esto propriamente eliminando o risco
de variaes adversas de preos e, sim, transferindo esse risco a outro participante.

Como j foi demonstrado, o arbitrador tambm no assume riscos. O nico participante que assume
risco o especulador, que entra no mercado arriscando seu capital em busca de lucro. Dessa forma,


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3 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
o fato de os especuladores abrirem e encerrarem suas posies a todo o momento faz com que o
volume negociado aumente, trazendo liquidez para o mercado.
Como as posies assumidas pelos especuladores so muito arriscadas e eles no precisam do ativo-
objeto, no costumam permanecer por muito tempo no mercado e dificilmente carregam suas
posies at a data de liquidao do contrato. A operao de especulao mais conhecida a day
trade, que consiste na abertura e no encerramento da posio no mesmo dia.

TIPOS DE MERCADOS DE DERIVATIVOS
So quatro: a termo, futuro, de opes e de swap. Alguns analistas no consideram os swaps uma
modalidade de derivativo devido a sua semelhana com o mercado a termo. De uma forma bem
sinttica, temos:

Mercado a termo
Como comprador ou vendedor do contrato a termo, voc se compromete a comprar ou vender certa
quantidade de um bem (mercadoria ou ativo financeiro) por um preo fixado, ainda na data de
realizao do negcio, para liquidao em data futura. Os contratos a termo somente so liquidados
integralmente no vencimento. Podem ser negociados em bolsa e no mercado de balco.

Mercado futuro
Deve-se entender o mercado futuro como uma evoluo do mercado a termo. Voc se compromete
a comprar ou vender certa quantidade de um bem (mercadoria ou ativo financeiro) por um preo
estipulado para a liquidao em data futura.
A definio semelhante, tendo como principal diferena a liquidao de seus compromissos
somente na data de vencimento, no caso do mercado a termo. J no mercado futuro, os
compromissos so ajustados financeiramente s expectativas do mercado referentes ao preo
futuro daquele bem, por meio do ajuste dirio (mecanismo que apura perdas e ganhos). Alm disso,
os contratos futuros so negociados somente em bolsas.

Mercado de opes
No mercado de opes, negocia-se o direito de comprar ou de vender um bem (mercadoria ou ativo
financeiro) por um preo fixo numa data futura. Quem adquirir o direito deve pagar um prmio ao
vendedor tal como num acordo de seguro.




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4 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Mercado de swap
No mercado de swap, negocia-se a troca de rentabilidade entre dois bens (mercadorias ou ativos
financeiros). Pode-se definir o contrato de swap como um acordo, entre duas partes, que
estabelecem a troca de fluxo de caixa tendo como base a comparao da rentabilidade entre dois
bens. Por exemplo: swap de ouro x taxa prefixada. Se, no vencimento do contrato, a valorizao do
ouro for inferior taxa prefixada negociada entre as partes, receber a diferena a parte que
comprou taxa prefixada e vendeu ouro. Se a rentabilidade do ouro for superior taxa prefixada,
receber a diferena a parte que comprou ouro e vendeu taxa prefixada. Voc deve observar que a
operao de swap muito semelhante operao a termo, uma vez que sua liquidao ocorre
integralmente no vencimento.

DIFERENA ENTRE DERIVATIVOS NO PADRONIZADOS E PADRONIZADOS
Os contratos negociados em balco, cujas especificaes (como preos, quantidades, cotaes e
locais de entrega) so determinadas diretamente entre as partes contratantes, no so
intercambiveis.
Dificilmente o participante conseguir transferir sua obrigao a outro porque esse contrato foi
negociado para satisfazer s necessidades dos participantes que o celebraram, de modo que as
partes ficam amarradas umas s outras at a data de vencimento do contrato.
J os contratos padronizados e negociados em bolsa so muito lquidos porque, sendo uniformes,
atendem s necessidades de todos os participantes do mercado. Tais contratos so intercambiveis,
isto , podem ser repassados a outros participantes a qualquer momento.
No comparativo, voc poder notar as diferenas dos ambientes de negociaes de um derivativo
no padronizado: a opo.
Tradicionalmente, as opes eram negociadas em ambiente de over the counter (OTC), isto , em
balco. Os negcios eram bilaterais, sendo o risco de contrapartida (risco de inadimplncia)
assumido por ambas as partes. Com o surgimento dos mercados organizados de opes, na dcada
de 1970, a cmara de compensao passou a interpor-se entre as partes e assumir esse risco.



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5 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

O diferencial mais importante entre esses dois mercados a existncia da cmara de compensao
que, ao se interpor entre os negociantes, reduz o risco de inadimplncia. Nos mercados organizados
de derivativos, as opes so negociadas no mesmo ambiente. Consequentemente, esses contratos
tm alguns pontos em comum, como vencimento, preo de exerccio, tipo de opo (call ou put).
O diagrama a seguir ilustra esses tipos de ambiente de negociao e os riscos envolvidos nesses dois
mercados.

Definio
Derivativos do tipo taylor made: derivativos nos quais as partes envolvidas
podem ajustar livremente os itens do contrato. No swap, define-se: taxa,
percentuais, valor inicial, prazo e, at mesmo, a carncia para incio de valorizao.



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6 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Fonte: Opciones Financieras, Un Enfoque Fundamental. Prosper Lamonte. Editora Macgraw-Hill,
1993, retirado de Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

A BM&FBOVESPA possui mercados organizados para variada gama de produtos nos quais se podem
ser negociados ttulos privados e pblicos, aes, moedas e contratos derivativos sobre aes,
commodities e outros ativos financeiros, como ndices, taxas e moedas. Para a liquidao das
operaes realizadas nesses mercados e em outros mercados de balco, a BM&FBOVESPA conta
com quatro clearings: de aes, de derivativos, de ttulos pblicos e privados e de cmbio. Os
negcios so realizados em preges eletrnicos.
O acesso dos investidores aos preges facilitado pelo modelo de DMA (Acesso Direto ao Mercado)
implementado pela Bolsa e que admite diversas variantes. Por meio da Internet, investidores
devidamente cadastrados junto aos agentes intermediadores podem visualizar, em tempo real, o
livro de ofertas dos diferentes mercados e tambm enviar ordens de compra e de venda. Essas
ordens se transformam em ofertas se atenderem a todos os requisitos legais e operacionais (por
exemplo, margens de garantia) e se estiverem compreendidas dentro dos limites operacionais (por
exemplo, nmero de contratos ou de ativos negociados) definidos pelo intermediador em funo da
cobertura de risco de crdito existente.






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7 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
CLASSIFICAO DOS DERIVATIVOS
Existem trs principais categorias diferentes:

Derivativos agropecurios: tm como ativo-objeto commodities agrcolas, como caf, boi,
milho, soja e outros.
Derivativos financeiros: tm seu valor de mercado referenciado em alguma taxa ou ndice
financeiro, como taxa de juro, taxa de inflao, taxa de cmbio, ndice de aes e outros.
Derivativos de energia e climticos: tm como objeto de negociao energia eltrica, gs
natural, crditos de carbono e outros.

CONTRATOS EM ABERTO E ABERTURA DE POSIO
Voc j aprendeu que, em todas as modalidades de derivativos, compradores e vendedores
assumem compromissos de compra e de venda, respectivamente. Os contratos em aberto refletem
a posio lquida em determinada data de todas as operaes ainda no liquidadas pelo investidor,
isto , a natureza do compromisso (compra ou venda) de um participante por contrato e
vencimento.
Uma posio em derivativos pode ser definida como o saldo lquido dos contratos negociados pelo
mesmo contratante para a mesma data de vencimento. O participante abre uma posio quando
assume uma posio comprada ou vendida em determinado vencimento que anteriormente no
possua.
Classifica-se um participante em vendido (short) ou comprado (long) de acordo com sua posio
lquida em determinado vencimento. Se o nmero de contratos vendidos for maior que o nmero de
contratos comprados, sua posio ser vendedora (short); caso contrrio, a posio ser
compradora (long). importante frisar que a posio lquida fixada para um nico vencimento do
mesmo contrato.

Exemplo 1
Suponha que o participante tenha comprado 30 contratos futuros de taxa de cmbio reais por dlar
para vencimento em abril e vendido a mesma quantidade de contratos para maio.

Qual sua posio lquida?
Esse participante assumiu posio comprada para abril em 30 contratos e vendida para maio em 30
contratos.


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8 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Se esse participante tivesse comprado 30 contratos de dlar para maro e vendido 20 contratos de
dlar para esse mesmo vencimento, qual seria sua posio lquida?
A posio lquida seria comprada em 10 contratos para maro.

O encerramento da posio em derivativos ocorre por meio de uma operao de natureza inversa
original (compra ou venda). Dessa forma, o participante transfere seus direitos e suas obrigaes a
outro participante. O quadro a seguir sintetiza os procedimentos de abertura e encerramento das
posies:


Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

Exemplo 2
Suponha que o participante tenha assumido posio comprada em 30 contratos de Ibovespa futuro
para maro e que deseja encerrar sua posio antes da data do vencimento.

Como esse participante deve proceder?
O participante deve vender 30 contratos de Ibovespa para maro. Sendo a posio igual ao saldo
lquido do nmero de contratos comprados e vendidos para o mesmo vencimento, sua posio ser
igual a zero.

COMO SO LIQUIDADAS AS OPERAES COM DERIVATIVOS

As operaes com derivativos no padronizados so liquidadas diretamente entre as partes
contratantes, sendo os riscos de no cumprimento das obrigaes dos contratos assumidos por
ambas as partes, sem o amparo de sistema de garantia que assegure o cumprimento do contrato.


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9 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
As operaes com derivativos padronizados so liquidadas em cmaras de compensao ligadas s
bolsas ou aos sistemas de negociao cuja estrutura de garantias garante o cumprimento de todas
as obrigaes assumidas pelas partes.
Independentemente de a operao ser padronizada ou no, h duas formas de liquidao: financeira
e fsica.
Liquidao financeira: feita por diferena financeira. Utilizando-se o preo de referncia,
no dia de vencimento do contrato, registram-se uma venda para o comprador original e uma
compra para o vendedor original. A diferena apurada liquidada entre as partes, sem que
haja entrega fsica do ativo negociado.
Liquidao fsica: o negcio liquidado mediante a entrega fsica do ativo negociado.

A liquidao fsica, mais comum nos mercados agropecurios e de energia, consiste na entrega fsica
do ativo em negociao na data de vencimento do contrato. Em muitas situaes, a liquidao fsica
pode ser muito dispendiosa ou, ainda, indesejvel, pois o participante pode no ter nenhum
interesse pelo ativo-objeto, sendo seu nico intuito a obteno do valor do diferencial entre a
compra e a venda desse ativo (especulador). Nesses casos, opta pela liquidao financeira.

Importante
Alguns contratos admitem ambas as formas de liquidao, mas a maior parte admite apenas
a liquidao financeira.

Exemplo de liquidao por diferena financeira
Negociao de dez contratos de compra e venda a termo de caf a R$100,00/saca: o tamanho do
contrato de 100 sacas de 60kg; e a cotao da saca no final da safra, de R$90,00.

a) Qual o resultado da operao para o comprador e para o vendedor?
Para o comprador: 10 (100 R$90,00) 10 (100 R$100,00) = R$10.000,00
Para o vendedor: 10 (100 R$100,00) 10 (100 R$90,00) = +R$10.000,00
Isto , o comprador pagar R$10.000,00 ao vendedor.

b) Se a cotao (preo de referncia) no mercado a vista fosse de R$110,00, qual seria o resultado?
Para o comprador: 10 (100 R$110,00) 10 (100 R$100,00) = +R$10.000,00


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10 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Para o vendedor: 10 (100 R$100,00) 10 (100 R$110,00) = R$10.000,00
Isto , o vendedor pagar R$10.000,00 ao comprador.

OS BENEFCIOS QUE OS DERIVATIVOS OFERECEM

Derivativos agrcolas
O mercado de derivativos responde a uma necessidade genuna da comercializao de determinadas
mercadorias. Por exemplo, nos Estados Unidos, a colheita de trigo realizada apenas durante
algumas semanas, enquanto o consumo do cereal ocorre o ano todo. Ento, algum precisa carregar
a mercadoria, at que seja consumida por inteiro, arcando com os custos de aquisio,
armazenagem e transporte, e sujeitando-se aos riscos das variaes de preo.
Somente o mercado de derivativos pode oferecer ao agricultor (que pretender vender sua produo,
assim que efetuar a colheita, pelo melhor preo) e ao processador/usurio do produto (que espera
comprar o produto no decurso do ano, pelo melhor preo) os meios de garantir sua necessidade de
fixao de preo, por meio de operaes de hegding.
O mercado de derivativos possibilita mecanismos eficientes para que os especuladores forneam o
capital indispensvel absoro das mudanas nos nveis de preos das mercadorias. Embora as
alteraes nos preos futuros das mercadorias sejam rpidas e contnuas, a interao permanente
de compradores e vendedores, em um mercado competitivo e aberto, estabelece velozmente
quanto cada mercadoria vale, a todo o momento. Como os preos so disseminados
instantaneamente para a sociedade, o menor usurio do mercado sabe tanto quanto seu maior
concorrente qual o valor exato da mercadoria que pretende vender ou comprar.
O custo da mercadoria para o pblico diminui. O hedge permite ao produtor e ao processador da
mercadoria operar com custos mais baixos. Esse ganho operacional, na maioria das vezes,
repassado ao consumidor.
O custo de financiamento dos estoques cai. As instituies financeiras preferem financiar estoques a
taxas menores a quem faa hedge.

Derivativos financeiros
A principal aplicao dos derivativos financeiros diz respeito possibilidade de proteo (hedge).
Empresas que tenham contratos de exportao, importao ou que, de alguma forma, possuam
crditos a receber ou obrigaes a cumprir em moedas estrangeiras podem proteger-se contra
variaes adversas na moeda que impactem negativamente seus ativos e passivos.
A mesma situao ocorre com empresas que estejam sujeitas s taxas de juro internacionais ou que
queiram proteger-se da volatilidade dessas taxas. Investidores individuais e fundos de investimento


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11 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
financeiro possuidores de carteiras de aes podem utilizar os derivativos de ndice de aes para
proteger o valor de suas carteiras diante das oscilaes de preo das aes.
Importante
Os derivativos tambm podem ser utilizados para investimento. Sobre isso bom lembrar
que os derivativos so ativos de renda varivel, ou seja, no oferecem ao investidor
rentabilidade garantida, previamente conhecida. Por no oferecer uma garantia de retorno,
devem ser considerados como investimentos de risco.

A partir dos conceitos definidos, pode-se concluir que derivativos so instrumentos financeiros
utilizados, em essncia, para gerenciar riscos, uma vez que seu valor depende de outros ativos aos
quais se referem. Os derivativos podem ser utilizados de quatro formas: como mecanismo de
proteo, elevao de rentabilidade (alavancagem), especulao e arbitragem.
Essas quatro formas de utilizao se confundem, pois no muito fcil distinguir as fronteiras que as
separam. Com o avano das comunicaes, o crescimento das relaes comerciais e a globalizao,
o capital adquiriu grande mobilidade e os derivativos, sem dvida, tornaram-se importantes veculos
para o aumento da eficincia em uma economia altamente competitiva em mbito mundial.

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.


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12 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
6.A.3 Mercado a termo: caractersticas e funes

Voc j sabe que o contrato a termo foi a primeira modalidade de derivativo conhecida pela
sociedade. Aqueles contratos, ainda primitivos, j apresentavam o conceito bsico das negociaes a
futuro contrate agora e acerte o pagamento depois. Atualmente, os contratos a termo so
negociados sobre mercadorias, aes, moedas, ttulos pblicos, dentre outros. A seguir, so
apresentadas suas caractersticas e aplicaes.
Como comprador ou vendedor de um contrato a termo, voc se compromete a comprar ou vender
certa quantidade de um bem (mercadoria ou ativo financeiro) por um preo fixado, ainda na data de
realizao do negcio, para liquidao em data futura. No mercado a termo, as partes se obrigam a
liquidar, em uma data definida entre elas, no futuro, a operao combinada no presente.
Acompanhe a figura:



No vencimento (t
n
), o vendedor entrega a commodity negociada, conforme definido no contrato, e o
comprador paga o valor combinado em t
0
. Note que a mercadoria no troca de mos at a chegada
da data de entrega acertada entre as partes.

Observe que:
t
0
o momento atual no qual se desenvolve a negociao a termo;
t
n
a data do vencimento, data em que as partes esto obrigadas a cumprir sua parte;
comprador quem se obriga a pagar, em t
n
, o preo negociado no presente, nas
condies definidas pelo contrato termo;
vendedor quem se obriga a entregar o(s) produto(s) no vencimento do contrato, nas
condies nele determinadas;


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13 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
operao o ato de negociao em que as partes definem os itens do contrato
(quantidade, qualidade, condies de entrega e de liquidao financeira). O preo da
operao resultado da barganha entre compradores e vendedores.

CARACTERSTICAS DOS MERCADOS A TERMO

Negociao: os contratos a termo podem ser encontrados em bolsa, mas so mais
comumente negociados no mercado de balco (contratos bilaterais negociados fora das
bolsas).
Ausncia de mobilidade de posies: em geral, os contratos a termo so liquidados
integralmente no vencimento, no havendo possibilidade de sair da posio antes disso.
Essa caracterstica impede o repasse do compromisso a outro participante. Em alguns
contratos a termo negociados em bolsa, a liquidao da operao a termo pode ser
antecipada pela vontade do comprador.

Entre os principais contratos a termo negociados no mercado internacional e no Brasil, destacam-se
os de moedas. Numa operao desse tipo, dois agentes acertam, na data zero, a cotao pela qual
liquidaro a operao de cmbio entre duas moedas, na data do vencimento do contrato.

Importante
Na BM&FBOVESPA, podem ser realizadas operaes a termo de aes e de ouro.
Tambm podem ser registradas negociaes no mercado de balco com contratos a
termo de metais e de moedas. Tambm podem ser feitas operaes de compra e de
venda a termo de ttulos colocados em leiles do Tesouro Nacional a serem
liquidados em data futura.

As operaes a termo recebem a denominao NDF (Non Deliverable Forward) quando, no dia do
vencimento, as partes somente liquidam a diferena entre o preo negociado no contrato a termo e
o observado, nesse dia, no mercado a vista.

USO DOS CONTRATOS A TERMO
Para que voc possa entender as aplicaes e as funcionalidades do mercado a termo, utiliza-se o
exemplo de um cafeicultor e de um torrefador de caf.

Exemplo
Imagine a situao do cafeicultor ainda no incio da produo. Ele no tem nenhuma garantia do
preo que poder ser praticado ao final da safra. Examine duas hipteses possveis:


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14 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Hiptese A: as condies climticas favoreceram muito o cultivo de caf. Alm disso, houve
superproduo no perodo. O excesso de oferta levar queda acentuada de preos de venda,
reduzindo a margem de lucro do produtor. Algumas vezes, o valor de venda insuficiente para
cobrir os custos de produo. Neste caso, o produtor pode preferir destruir o caf a coloc-lo no
mercado, pois minimizar seus custos com armazenagem e transporte e, ao mesmo tempo, conter
a presso da oferta;
Hiptese B: registrou-se a ocorrncia de pragas, geadas ou outras intempries que dificultaram o
cultivo de caf, provocando escassez da mercadoria. Neste caso, haver alta nos preos do caf e o
produtor conseguir vender sua produo por preo mais elevado do que imaginava anteriormente.
Imagine agora a situao em que o torrefador compra o caf do produtor e vende ao consumidor
final. Ele tambm no sabe por qual preo poder negociar o caf no final da safra, pois, no caso da
hiptese B, os preos podem elevar-se drasticamente e atingir nvel superior ao que sua atividade
lhe permite.
Voc j percebeu que, neste exemplo, o cafeicultor correr o risco de queda acentuada nos preos,
enquanto o torrefador correr o risco de alta nos preos do caf no mercado a vista.
Agora que voc entendeu a natureza do risco de cada participante do exemplo, monta-se uma
operao a termo de maneira a eliminar os riscos associados s atividades de cada um. Para eliminar
os riscos de variaes adversas de preo, o cafeicultor e o torrefador podem realizar uma operao a
termo, tendo como base os pressupostos do exemplo a seguir.
Suponha que, pelo preo de R$100,00/saca de 60kg, o cafeicultor consiga pagar todos os custos de
produo e ainda obter lucro razovel em sua atividade. Considere tambm que R$100,00 seja o
preo mximo que o torrefador poder pagar para auferir lucro e no ter prejuzo em sua atividade.
Para ambos, R$100,00 um preo de negociao razovel. Logo, podero firmar um compromisso
de compra e venda em que o produtor se compromete a vender o caf por esse preo no final da
safra e o torrefador se compromete a adquiri-lo pelo mesmo preo na data predeterminada.
Observe que, independentemente do resultado da safra e dos preos estabelecidos no mercado a
vista no perodo da entrega, ambos tero seus preos de compra e de venda travados em
R$100,00/saca.

Resultados da operao
Hiptese A: safra recorde e consequente queda nos preos. Suponha que o preo estabelecido no
final da safra seja de R$90,00/saca. O produtor obter xito nessa operao, pois conseguir vender
sua produo por R$100,00, preo superior ao estabelecido pelo mercado (R$90,00). Os custos de
produo sero cobertos e a lucratividade, garantida.
O torrefador pagar preo mais alto do que o estabelecido pelo mercado a vista, mas que ainda lhe
convm, posto que R$100,00 preo que considera razovel para sua atividade.


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15 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Hiptese B: escassez de caf no mercado e consequente alta nos preos. Suponha que o preo
estabelecido pelo mercado a vista no final da safra seja de R$120,00/saca.
Neste caso, quem obter xito ser o torrefador, que comprar por R$100,00 uma mercadoria cujo
valor de mercado de R$120,00. O produtor vender a mercadoria ao torrefador por preo inferior
ao estabelecido pelo mercado, mas que cobre todos os seus custos de produo e garante
lucratividade razovel para sua atividade.

Concluso
Tanto para o comprador como para o vendedor no mercado a termo e em ambas as situaes (alta
ou queda de preos), o prejuzo no ser visto propriamente como prejuzo e, sim, como algo que se
deixou de ganhar, como um prmio de seguro.
No exemplo, pelo preo de R$100,00/saca, o cafeicultor e o torrefador tinham seus custos cobertos
e a lucratividade garantida. Quando o participante entra no mercado com a finalidade de obter
proteo, abre mo de possvel ganho para no incorrer em prejuzo efetivo.
Os participantes do mercado preferem os contratos futuros, dadas algumas dificuldades
apresentadas pelos contratos a termo, dentre elas:
impossibilidade de recompra e revenda. Os contratos a termo no oferecem a possibilidade
de intercambialidade de posies, isto , nenhuma das partes consegue encerrar sua
posio antes da data de liquidao, repassando seu compromisso a outro participante;
risco de inadimplncia e de no cumprimento do contrato. Os contratos a termo exigem
garantias mais altas do que as que so exigidas para os futuros.

Importante
No sentido de aprimorar os negcios para liquidao futura e sanar os problemas
mencionados, surgiu o mercado futuro, cuja funcionalidade mostrada no prximo item.

Alm de ser um importante instrumento para a gesto do risco de mercado, os contratos a termo
frequentemente so utilizados em operaes financeiras assemelhadas a operaes de renda fixa.
Por meio da negociao de contratos a termo simultaneamente com o ativo-objeto desse contrato,
as partes promovem a troca de fluxos financeiros no momento da negociao e quando da
liquidao. O valor da diferena desses fluxos, conhecido desde o incio da operao, constituem os
juros da transao (aplicao ou captao de recursos).
No mercado de aes, operaes a termo so bastante frequentes, admitindo diversas modalidades:
comum (em reais); em dlares ou em pontos (naqueles em que o preo a termo indexado) e
flexvel (quando se admite a troca do ativo objeto depositado em garantia).


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16 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
O comprador a termo usualmente vende aes que estavam em sua carteira para aplicar o resultado
da venda em papis de renda fixa (ou em outros ativos de risco). No vencimento, resgata sua
aplicao original e reconstitui sua posio em aes liquidando a operao a termo (comprando as
aes). J o vendedor a termo, quando faz uma operao financeira, geralmente toma dinheiro
emprestado para comprar aes no mercado a vista e us-las como garantia em vendas a termo. No
vencimento, com o dinheiro da venda de aes paga o emprstimo inicial. Em ambos os casos, os
agentes tm condies de precisar o resultado final da estratgia em termos de taxa de juro. H
muitas variantes dessas operaes envolvendo emprstimo de aes e liquidaes antecipadas
todas realizadas dentro dos parmetros (de prazos, preos e tipos de ativos) admitidos pela Bolsa.

6.A.4 Mercado futuro: caractersticas e funes

H duas coisas que voc precisa saber sobre os futuros antes de entender seu funcionamento: 1) o
mercado futuro uma evoluo do mercado a termo; 2) os contratos futuros so negociados
somente em bolsa.
Tal como no contrato a termo, voc se compromete a comprar ou a vender certa quantidade de um
bem (mercadoria ou ativo financeiro) por um preo estipulado para liquidao em data futura. A
principal diferena que, no mercado a termo, os compromissos so liquidados integralmente nas
datas de vencimento; no mercado futuro, esses compromissos so ajustados financeiramente s
expectativas do mercado acerca do preo futuro daquele bem, por meio do procedimento de ajuste
dirio (que apura perdas e ganhos).
O mecanismo de funcionamento do mercado futuro imprimiu caracterstica importante na
negociao para liquidao futura: a competitividade. A homogeneidade dos produtos, a
transparncia e a velocidade das informaes e a livre mobilidade de recursos permitem que os
preos se ajustem conforme as leis de mercado, ou seja, de acordo com as presses de oferta e
procura. Como os participantes podem entrar e sair do mercado a qualquer momento, os futuros
tornaram-se muito importantes para as economias em face de sua liquidez.
Contratos padronizados so contratos que possuem estrutura previamente padronizada por
regulamentao de bolsa, estabelecendo todas as caractersticas do produto negociado, como
cotao, data de vencimento, tipo de liquidao e outras.
A padronizao dos contratos condio imprescindvel para que a negociao possa ser realizada
em bolsa. Imagine um prego no qual cada um dos participantes negociasse determinado tipo de boi
ou caf com cotaes e unidades de negociao diferentes. A negociao de prego seria
impraticvel. Graas padronizao, os produtos em negociao se tornam completamente
homogneos, tornando indiferente quem est comprando ou vendendo a mercadoria. Todas as
condies sob as quais os ativos sero transferidos de uma contraparte para outra so estabelecidas
por meio das especificaes do contrato, definidas pela Bolsa. Apenas dois itens podem variar na
BM&FBOVESPA: o nmero de contratos ofertados e o preo negociado entre as partes.


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17 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Os contratos padronizados por regulamentao de bolsa so muito mais lquidos, pois, sendo
uniformes, atendem s necessidades de todos os participantes do mercado. Assim, nenhum
participante precisa carregar sua posio at a data de vencimento, podendo encerrar sua posio a
qualquer momento, desde a abertura do contrato at a data de vencimento. Esse encerramento
feito por meio de uma operao inversa original, que o mesmo que transferir sua obrigao a
outro participante.

PRINCIPAIS ESPECIFICAES DOS CONTRATOS


Objeto de negociao: a descrio do ativo cuja oscilao de preos est em negociao.
Exemplo: caf, dlar, boi.
Cotao: a unidade de valor atribuda a cada unidade fsica da mercadoria em negociao.
Exemplo: reais por saca, reais por dlares.
Unidade de negociao: o tamanho do contrato. Exemplo: o tamanho do contrato de caf
de 100 sacas de 60kg, o do dlar de US$50.000,00.
Meses de vencimento: meses em que sero liquidados os contratos.
Liquidao: forma pela qual o contrato ser liquidado.

AJUSTE DIRIO
o mecanismo de equalizao de todas as posies no mercado futuro, com base no preo de
compensao do dia, resultando na movimentao diria de dbitos e crditos nas contas dos
clientes, de acordo com a variao negativa ou positiva no valor das posies por eles mantidas.
Assim, os participantes recebem seus lucros e pagam seus prejuzos de modo que o risco assumido
pela cmara de compensao das bolsas se dilua diariamente at o vencimento do contrato. O
ajuste dirio uma das grandes diferenas entre os mercados futuro e a termo. Neste, h um nico
ajuste na data de vencimento, de maneira que toda a perda se acumula para o ltimo dia. Logo, o
risco de no cumprimento do contrato muito maior do que nos mercados futuros, em que os
prejuzos so acertados diariamente. O mecanismo de ajuste dirio ser mais bem ilustrado adiante,
com exemplos de operaes no mercado futuro.
O ajuste dirio no mercado futuro corresponde ao mecanismo por meio do qual as posies
mantidas em aberto pelos clientes so acertadas financeiramente todos os dias, segundo o preo de
ajuste do dia. Trata-se da diferena diria que a parte vendedora recebe da parte compradora
quando o preo no mercado futuro cai, e paga quando o preo sobe. Esse mecanismo implica a
existncia de um fluxo dirio de perdas ou ganhos na conta de cada cliente de forma que, ao final do
contrato, todas as diferenas j tenham sido pagas. Contribui, assim, para a segurana das
negociaes, j que, a cada dia, as posies dos agentes so niveladas.



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18 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Definies
Preo de ajuste: cotao apurada diariamente pela Bolsa, segundo critrios
preestabelecidos, utilizada para o ajuste dirio das posies no mercado futuro. Em
geral, o preo de ajuste determinado no call de fechamento.
Call de fechamento: representa alternativa de definir o preo de ajuste com base no
ltimo preo praticado (no fechamento) do mercado. A concentrao de operaes
no call facilita a obteno de preo representativo e visvel ao mercado. Alm do call
de fechamento, alguns mercados realizam outros calls, na abertura ou no meio da
sesso.

MARGEM DE GARANTIA
um dos elementos fundamentais da dinmica operacional dos mercados futuros, pois assegura o
cumprimento das obrigaes assumidas pelos participantes. Voc aprendeu que os preos futuros
so influenciados pelas expectativas de oferta e demanda das mercadorias e de seus substitutos e
complementares. Tais expectativas alteram-se a cada nova informao, permitindo que o preo
negociado em data presente para determinado vencimento no futuro varie para cima ou para baixo
diariamente.
Para mitigar o risco de no cumprimento do contrato futuro gerado por eventual diferena entre o
preo futuro negociado previamente e o preo a vista no vencimento do contrato, os mercados
futuros desenvolveram o mecanismo do ajuste dirio, em que vendedores e compradores acertam a
diferena entre o preo futuro anterior e o atual, de acordo com elevaes ou quedas no preo
futuro da mercadoria. A margem de garantia requerida pela cmara de compensao necessria
para a cobertura do compromisso assumido pelos participantes no mercado futuro. Para que voc
entenda o conceito de ajuste dirio, toma-se como exemplo uma posio vendida no mercado
futuro de dlar.

Exemplo
Considere um exportador que ir receber, em maro, a quantia de US$30.000,00 e que acredita em
possvel baixa da moeda norte-americana. Com o intuito de no ficar exposto a essa variao
cambial at o vencimento, vende minicontratos futuros na em uma bolsa qualquer. Do lado do
importador, a operao seria exatamente inversa do exportador (compra).
A operao ocorre da seguinte maneira:
tamanho do minicontrato: US$5.000,00;
nmero de contratos: 6 contratos (US$30.000,00/US$5.000,00);
taxa de cmbio de abertura de posio no mercado futuro: R$2.622/US$1.000;
taxa de cmbio de ajuste do dia em que a operao foi realizada: R$2,621/dlar;
suposio da taxa de cmbio no mercado a vista no dia do vencimento igual a
R$2,400/dlar.


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19 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

No vencimento do contrato (D+n), o resultado lquido da operao foi de R$6.600,00.

Anlise do resultado no caso do exportador:
resultado no mercado futuro
(R$2,622/dlar R$2,400/dlar) x US$5.000,00 x 6 = R$6.660,00
resultado da exportao
R$2,400/dlar x US$30.000,00 = R$72.000,00
resultado geral
R$6.660,00 + R$72.000,00 = R$78.660,00
taxa de cmbio da operao
R$78.660,00/US$30.000,00 = R$2,622/dlar

Caso ocorresse alta na taxa cambial, o resultado do mercado futuro para o exportador seria negativo
e, ao mesmo tempo, o resultado da exportao seria maior; no entanto, o resultado geral seria o
mesmo, mantendo, assim, a taxa de cmbio da operao. O inverso ocorreria para o importador.


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20 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Portanto, para ambas as partes, as cotaes do dlar foram prefixadas, contendo perdas de preo
em suas operaes comercias.

CMARAS DE COMPENSAO (CLEARING HOUSES)
Voc j percebeu os motivos pelos quais os contratos futuros somente so negociados em bolsa. O
fluxo dirio de pagamentos necessita de controle e de garantias. Da, a importncia da cmara de
compensao, ou clearing, no cumprimento das obrigaes assumidas pelos participantes, pois ela
se torna compradora de todos os vendedores e vendedora de todos os compradores, controlando as
posies em aberto de todos participantes e realizando a liquidao de todas as operaes.
Esse sistema de liquidao diria e de garantias no s permite que os hedgers utilizem os mercados
futuros com eficincia, mas tambm que outros investidores com objetivos distintos, como
especuladores e arbitradores, participem desse mercado por meio de grande variedade de
estratgias operacionais. Com a atividade das clearings:

Desenvolveu-se um sistema de garantias adequado, formando mercado seguro a
seus participantes. Todas as transaes so registradas e as entregas da commodity
dos vendedores para os compradores e o pagamento destes passaram a ser
documentados e supervisionados pela clearing;
A liquidao financeira dos contratos futuros foi facilitada, j que estes eram
padronizados e podiam ser trocados facilmente. Se, como consequncia de sucessivas
operaes, um participante , simultaneamente, comprador e vendedor, sua posio
na cmara de compensao liquidada. As contrapartes de cada um desses negcios
mantm seus direitos e suas obrigaes originais. A vantagem adicional que se
tornou possvel a entrada no mercado de pessoas que no tm interesse de entregar
ou de receber a commodity. Ou seja, viabilizou a participao de especuladores e
investidores, aumentando a liquidez das operaes.
Cada transao possui uma terceira parte, pois a clearing passa a ser o comprador
para cada vendedor e o vendedor para cada comprador. Na realidade, o vendedor
vende para a cmara de compensao e o comprador compra da mesma cmara. Isso
assegura a integridade dos negcios realizados.

SALVAGUARDAS DA CLEARING
A clearing o organismo responsvel pelos servios de registro, compensao e liquidao das
operaes realizadas e/ou registradas na Bolsa.
Como um suporte para seus usurios e para garantir a integridade financeira do sistema, os
procedimentos da clearing administram o risco de posies de todos os participantes do mercado,
incluindo os clientes finais.


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21 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
A seguir, veja alguns filtros de segurana (salvaguardas), utilizados pela Clearing de Derivativos da
BM&FBOVESPA, para o bom andamento dos negcios:

Limite de risco intradirio dos participantes com direito de liquidao: possui o objetivo de
mensurar o risco dos portflios desses participantes a cada 15 minutos, ao longo de uma
sesso, ocorre novo clculo desse risco.
Limites de concentrao de posies: estabelece limites segundo os vencimentos de
contratos futuros de ativos financeiros e agropecurios e limites globais de posies em
aberto de responsabilidade de um participante intermediador. Nesse sentido, visam impedir
a concentrao de mercado, evitar manipulaes e controlar os riscos de liquidez e de
crdito.
Limites de oscilao diria de preos: tambm so estabelecidos para controlar os riscos de
liquidez e de crdito. Veja os limites de oscilao de preos no site da bolsa.
Fundo especial de compensao, fundo de liquidao de operaes: possuem o objetivo de
cobrir possveis inadimplncias de um ou mais participantes com direito de liquidao.
Fundo de garantia: assegura aos clientes das corretoras o ressarcimento de perdas advindas
de erro na execuo de ordens aceitas para cumprimento e uso inadequado de valores
pertencentes a clientes.
Margem de garantia: ao abrir uma posio na Bolsa, o agente deve depositar valor
estipulado pela prpria BM&FBOVESPA a fim de cobrir eventuais inadimplncias.

Importante
A BM&FBOVESPA estabelece, para o segmento BM&F, um sistema de margens de
garantia baseado no valor em risco enfrentado pelo participante considerando todos
os mercados nos quais ele tem posies em aberto Os hedgers tm reduo de 20%
sobre o valor desses depsitos. So aceitos como depsito de margem: dinheiro,
ouro, ttulos pblicos federais, cotas do Fundo dos Intermedirios Financeiros (FIF) e,
mediante autorizao prvia da Bolsa, ttulos privados, cartas de fiana, aes e cotas
de fundos fechados de investimento em aes.

Alm da margem inicial, a Bolsa pode solicitar o depsito de margem adicional. Trata-se de reforo
de garantia exigvel quando, a critrio da Bolsa, as condies do mercado recomendarem.

CONDIES PARA O FUNCIONAMENTO DO MERCADO FUTURO
Diversas commodities e ativos financeiros servem como base para contratos futuros. Verifica-se, no
entanto, que muitas outras commodities ou ativos financeiros no tm contratos futuros.
Voc poderia questionar a razo pela qual produtos como arroz e feijo no possuem
contratos futuros.



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22 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
No existem frmulas precisas para indicar quais commodities ou ativos financeiros podem ou no
ter contratos futuros negociados. Na verdade, as bolsas tm o maior interesse em ter um maior
nmero de contratos futuros negociados.
O grande problema, no entanto, no est em desenhar ou lanar novos contratos. O problema se
h interessados em negoci-los, com a frequncia e o volume que lhes deem um mnimo de liquidez.
Estima-se, com base na experincia de bolsas no mundo inteiro que, de cada dez novos contratos
lanados, apenas um tem xito.
A seguir, ser esclarecido como so realizadas as negociaes no mercado futuro de uma bolsa,
desde a abertura de uma posio at sua liquidao. Ser analisado como as negociaes so feitas,
processadas e liquidadas, quais as salvaguardas formuladas pela bolsa para garantir a integridade na
negociao e quais so os custos. Por fim, sero salientadas as diferenas dos mercados futuros em
relao aos mercados a termo.

FORMAS DE NEGOCIAO

Em geral, hedgers e especuladores no operam diretamente no mercado futuro. Eles atuam por
intermdio de um participante do segmento BM&F da BM&FBOVESPA que detm direitos de
negociao na Bolsa. Esses participantes devem preencher e manter atualizadas fichas cadastrais de
todos os seus clientes que operam na Bolsa, celebrando, com estes, contratos de intermediao
contendo, no mnimo, as condies estabelecidas pela BM&FBOVESPA e as garantias adicionais que
julguem necessrias.

Direitos de negociao
Os direitos de negociao podem ser concedidos pela BM&FBOVESPA a pessoas
jurdicas autorizadas pela CVM para intermediar operaes; pessoas fsicas (exceto
para atuar no mercado de balco); instituies bancrias e financeiras; fundos de
investimento; entidades de previdncia; seguradoras e resseguradoras, dentre
outros. Alm das normas exigidas pela CVM, os participantes devem satisfazer uma
srie de requisitos de solvncia e pagamento de taxas para obter sua habilitao.

A Bolsa organiza preges nos quais so transacionados, diariamente, contratos futuros em
ambientes especficos, por meio do sistema eletrnico, onde possvel fazer operaes desde as 9h
(na fase de pr-abertura); a partir do encerramento do prego normal, alguns mercados
(financeiros) entram no denominado prego estendido, enquanto os mercados agrcolas operam no
denominado after-hours.
Operaes realizadas no prego estendido tm de estar situadas dentre os preos do dia, j os do
prego after-hours fazem parte do prego do dia seguinte.


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23 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
O sistema eletrnico de negociao possui caractersticas tecnolgicas especialmente desenvolvidas
para facilitar o acesso direto ao ambiente de negociao de clientes devidamente autorizados por
participantes intermediadores. Sob responsabilidade do participante que autoriza, o cliente final
visualiza o livro de ofertas em tempo real e pode enviar ordens de compra e de venda que, se
estiverem enquadradas aos limites e demais parmetros estabelecidos pelo corretor e/ou pela
Bolsa, so automaticamente transformadas em ofertas no livro do sistema eletrnico de negociao.
O sistema de acesso direto ao mercado ou DMA (da expresso Direct Market Access) implementado
no segmento BM&F de derivativos admite vrios modelos de interconexo e transmisso de ordens.

Importante
O avano da negociao eletrnica, o desenvolvimento de sistemas baseados em
protocolos internacionalmente reconhecidos e a adoo do modelo de DMA
facilitam a prtica do algorithmic trade (negociao automatizada baseada em
modelos matemticos) e a interconexo com sistemas de negociao de bolsas de
outros pases.

Aps a execuo das transaes, os participantes devem especificar os seus clientes e identificar os
participantes com direito de liquidao que faro o registro das operaes no dia em que estas
forem realizadas, nos horrios estabelecidos pela Bolsa. Os participantes com direito de liquidao
so os responsveis, perante a Bolsa, pela compensao e liquidao de todos os negcios
realizados nos preges. As posies dos clientes so ento registradas em contas individuais
subdivididas em nveis: i) cliente; ii) participantes intermediadores; iii) participantes com direito de
liquidao. O registro de posies em contas segregadas permite seu monitoramento dentro dos
limites de posio estabelecidos pela Bolsa.
Quando todas as posies esto sendo consolidadas, a cmara de compensao da Bolsa se interpe
entre o comprador e o vendedor, tornando-se a contraparte de todos os clientes, ficando ento o
comprador para o vendedor e o vendedor para o comprador. Portanto, no importa para o cliente
quem sua contraparte efetiva numa transao, j que a Bolsa que assume, mediante estruturas
adequadas, o gerenciamento de risco de todos os participantes.
Assim, a Bolsa a plena responsvel pela garantia do desempenho de cada liquidao de contratos
em seus sistemas de negociao. Os participantes recebem seus ganhos e pagam suas perdas por
meio do ajuste dirio, de modo que o risco assumido pela clearing se decompe diariamente.
Observe, portanto, que, assim como as margens de garantia, o ajuste dirio tem implicaes sobre o
fluxo de caixa dos clientes do mercado futuro, porm tambm se trata de um mecanismo
imprescindvel para a segurana das operaes. O ajuste dirio tambm uma forma de obrigar os
participantes a reavaliar suas posies diariamente, de modo que s fiquem no mercado aqueles
que tm condies de honrar suas eventuais perdas.



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24 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Note que esse mecanismo se constitui uma das grandes diferenas entre os mercados
futuros e a termo. Nesses ltimos, h um nico ajuste na data do vencimento; dessa
forma, toda a perda acumula-se para o ltimo dia. Com isso, o risco de no
cumprimento do contrato muito maior do que no mercado futuro, no qual os
prejuzos so acertados diariamente.
A Bolsa pode usar a margem de garantia para pagar o ajuste dirio? A margem de
garantia no substitui o ajuste dirio. Porm, se o cliente no pagar o ajuste dirio, ele
ficar inadimplente e a Bolsa executar suas garantias.
E se o cliente no pagar um ajuste dirio? A pedido do participante intermediador
interveniente, a Bolsa o declara inadimplente, executa suas garantias e probe que ele
opere em seus mercados at saldar suas dvidas. Para resguardar outros participantes
e os prprios intermediadores, a Bolsa inclui o nome da pessoa (fsica ou jurdica) em
uma lista de inadimplentes distribuda para todos os participantes do mercado.

Para operar contratos futuros em uma bolsa de mercadorias, existem custos indiretos e diretos. Os
custos indiretos so relacionados com margens, garantias e ajustes dirios. Os custos diretos so as
taxas a serem pagas ao intermediador e bolsa. Tambm so pequenos em relao ao valor dos
contratos.
A taxa de corretagem livremente definida entre cliente e participante intermediador, mas
definida em funo da Taxa Operacional Bsica, TOB (geralmente, um valor porcentual do valor
nocional do contrato negociado). As taxas devidas bolsa so classificadas em quatro categorias:
taxa de emolumento, taxa de registro, taxa de permanncia e taxa de liquidao.

A FORMAO DOS PREOS FUTUROS
Os preos so formados por meio de processo competitivo entre compradores e vendedores nas
rodas de negociao dos preges ou em sistemas eletrnicos. Tais preos revelam as expectativas do
mercado quanto ao valor de uma mercadoria ou de um ativo no futuro. Em funo da alta
volatilidade dos mercados, os preos podem variar bastante de um dia para o outro ou at mesmo
durante um dia. Para que voc entenda o processo de formao de preos, explora-se um pouco a
relao entre o preo a vista e o futuro.

A relao entre o preo a vista e o futuro pode ser explicada pela seguinte expresso:

PF = PV (1 + i)
n
+ CC + E




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25 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
onde:
PF = preo futuro
PV = preo a vista
i = taxa de juro diria
n= nmero de dias a decorrer at o vencimento
CC = custo de carregamento (frete, estocagem etc.)
E = componente de erro.

Exemplo
Considere que determinada mercadoria seja negociada por R$100,00 no mercado a vista, que a taxa
de juro esteja em 20% ao ano, que o custo de estocagem seja de R$3,00 por ms para a mercadoria
e que o custo de corretagem seja de R$0,25 por operao.
Quanto deve ser o preo do contrato futuro dessa mercadoria cujo vencimento ocorrer daqui a 45
dias?
Aplicando a frmula anterior:
PF = 100 (1,20)
45/252
+ [3 (45/30)] + 2 0,25 = R$108,309
O contrato futuro dever ser cotado por R$108,309. Se a cotao for diferente, os arbitradores sero
atrados e sua atuao restabelecer o equilbrio de preos, levando a cotao a tal ponto que anule
qualquer lucro com a arbitragem.

COMO ATUAM OS ARBITRADORES
Toma-se como exemplo um ativo financeiro puro, ou seja, cujo nico custo de carregamento seja a
taxa de juro. Para que no haja oportunidade de arbitragem, o preo futuro desse ativo dever ser o
resultado da seguinte expresso:

PV = PV (1 + i)
n


Qualquer desequilbrio nessa relao gerar oportunidade de arbitragem. A atuao dos
arbitradores far com que a relao anterior seja restabelecida, tal como no quadro a seguir:


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26 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

BASE
Outro aspecto relevante que voc deve conhecer que a diferena entre o preo a vista e o futuro
conhecida como base e que, medida que se aproxima a data de vencimento do contrato, o preo a
vista e o futuro comeam a convergir. Na data de vencimento, sero iguais. Isso fundamental, uma
vez que, sem essa convergncia, no h nenhum sentido para a existncia de qualquer contrato
futuro, dado que o hedge no ser possvel.
No caso do mercado agrcola, dever ser levado em considerao tambm o local onde ser
comercializada a mercadoria. Voc pode estar se perguntando como isso acontece. So dois os
motivos que fazem com que haja convergncia de preos:

possibilidade de haver liquidao por entrega da mercadoria ou do ativo. Quando a
liquidao por entrega apresenta altos custos ou impossibilidade de transferncia, a
liquidao financeira pode ser utilizada, desde que os preos a vista sejam consistentes;
arbitragem entre os preos a vista e futuro.

O preo futuro e o preo a vista tendem a convergir para a mesma direo, embora no
necessariamente na mesma ordem de grandeza e de tempo, pois expectativas diferentes podem
afetar cada um dos preos de modo diferente e a base tende a zero medida que se aproxima a
data de vencimento do contrato. No h oportunidade de arbitragem.
No caso do produtor que comercializa fora do local de formao de preo do derivativo operado na
BM&FBOVESPA, para identificar o diferencial de base entre as duas praas, so necessrios o
histrico dos preos por ele praticado em sua regio e as cotaes do mercado futuro em seus
respectivos vencimentos.


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27 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Supondo que a mdia encontrada desse diferencial seja de R$1,00, com oscilao entre mais ou
menos R$0,20 (desvio-padro), o produtor dever considerar que o valor negociado no mercado
local ser, no pior caso, R$1,20 (base + risco de base) abaixo da cotao negociada em bolsa,
conforme o preo estabelecido no incio da operao.

Exemplo
Suponha que voc produza milho em Campos Novos (SC) e queira proteger o preo de sua prxima
colheita no mercado futuro da BM&FBOVESPA, o qual reflete as negociaes em Campinas (SP). Ao
fazer um comparativo dos histricos de preo, voc observa que o preo em Campos Novos
apresenta cotao mdia de R$1,70/saca abaixo da cotao negociada na BM&FBOVESPA (base),
podendo variar em R$0,99/saca para mais ou para menos (risco de base):

Parmetros
BM&FBOVESPA vencimento maro/XX: R$20,00/saca
Base calculada: R$/saca 1,70, com desvio de R$0,99/saca
Preo de hedge:
Mnimo: R$20,00 R$1,70 R$0,99 = R$17,31/saca
Mximo: R$20,00 R$1,70 + R$0,99 = R$19,29/saca
Preo mnimo gerencial: R$17,31/saca

Destaca-se que o preo de R$17,31/saca seria a pior hiptese a ser considerada, uma vez que esse
preo calculado de acordo com a base mdia apresentada no histrico e a maior variao negativa
em relao mdia.

Concluso
Dessa maneira, ao negociar na BM&FBOVESPA o vencimento maro/XX cotao de R$20,00/saca,
voc asseguraria um preo, no pior dos casos, de R$17,31/ saca.

6.A.5 Mercado de opes: caractersticas e funes

Atualmente, h opes negociadas sobre uma infinidade de ativos e bens, como aes de uma
empresa, ndices de preos, contratos futuros, ttulos do Tesouro e mercadorias. As opes so
negociadas tanto em bolsa quanto no balco.
Pode-se definir opo como o direito de comprar ou de vender certa quantidade de um bem ou
ativo, por preo determinado, para exerc-lo em data futura prefixada. Devido a sua relativa


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28 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
complexidade, o mercado de opes apresenta vocabulrio todo particular, que visa representar as
caractersticas de cada opo. Por esse motivo, voc deve conhecer alguns termos importantes:

ativo-objeto: o bem, mercadoria ou ativo que se est negociando;
titular: o comprador da opo, aquele que adquire os direitos de comprar ou de vender a
opo;
lanador: o vendedor da opo, aquele que cede os direitos ao titular, assumindo a
obrigao de comprar ou de vender o objeto da opo;
prmio: o valor pago pelo titular ao lanador da opo para ter direito de comprar ou de
vender o objeto da opo;
preo de exerccio: preo pelo qual o titular pode exercer seu direito;
data de exerccio: ltimo dia no qual o titular pode exercer seu direito de comprar ou de
vender, conhecido como data de vencimento da opo.


TIPOS DE OPES

Opo de compra (ou call): o titular/comprador adquire o direito de comprar o ativo-objeto
do contrato, mas no a obrigao, por preo fixo (preo de exerccio), em data futura
acordada pelas partes (data de exerccio ou vencimento). Para obter o direito de comprar,
paga ao lanador/vendedor um valor chamado de prmio.

Opo de venda (ou put): o titular adquire o direito de vender o objeto do contrato, mas no
a obrigao, por preo fixo (preo de exerccio), em data futura acordada pelas partes (data
de exerccio ou de vencimento). Para ceder o direito de venda ao titular/comprador, o
lanador/vendedor recebe um valor chamado de prmio.


Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.





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29 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
CLASSIFICAES DO MODELO

Modelo americano: a opo pode ser exercida a qualquer momento, at a data de
vencimento acordada entre as partes.
Modelo europeu: a opo somente pode ser exercida na data de vencimento acordada entre
as partes.
Modelo asitico: quando o direito se refere a uma mdia de preos durante certo perodo.
Por exemplo: um banco pode vender a uma empresa importadora o direito de comprar
dlares a um preo mdio observado em um determinado perodo (ou em um nmero
preestabelecido de operaes de cmbio).

CLASSIFICAES DO OBJETO

Opo sobre mercadoria a vista ou disponvel: quando o objeto da opo um ativo ou uma
mercadoria negociada no mercado a vista.
Opo sobre contrato futuro: quando o objeto da opo o contrato futuro.
Opo sobre contrato a termo: quando o objeto da opo um contrato a termo.


TITULAR DE OPO DE COMPRA

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

O titular acredita que o preo a vista do ativo-objeto (PV) vai subir e que, na data de vencimento,
ser maior que o preo de exerccio (PE) mais o prmio pago. Caso isso ocorra, exercer seu direito


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30 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
de compr-lo pelo preo de exerccio, quando poder vend-lo por preo maior no mercado a vista,
obtendo lucro na operao.
Observe que, se o preo a vista atingir 125, exercer seu direito de comprar por 100 e vender o
ativo-objeto no mercado a vista por 125, obtendo lucro de 25 (125 100). Como ele gastou 10 com
o prmio, seu lucro lquido ser de 15.

Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando voc acreditar no movimento de alta de preos, pois a posio em opo de compra
representa uma posio altista.
Quais so suas caractersticas?
Essa operao apresenta prejuzo limitado ao prmio pago pelo titular da opo, ou seja, seu risco
est limitado ao prmio da opo. Os lucros, porm, so ilimitados, uma vez que, quanto mais o
preo a vista (PV) subir alm do nvel determinado por PE + prmio, maior ser o ganho do titular da
opo.


LANADOR DE OPO DE COMPRA


Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

A expectativa do vendedor, evidentemente, oposta do comprador. O vendedor acredita que o
preo a vista do ativo-objeto (PV) no vai subir e que, na data de vencimento, no ser maior que o
preo de exerccio (PE) mais o prmio (PR). Caso isso ocorra, ele ficar com o valor do prmio pago
pelo comprador da opo. Por outro lado, se o preo a vista subir e alcanar valores maiores que PE
+ PR, o vendedor poder ser exercido.



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31 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando a expectativa for de queda para os preos do ativo-objeto, pois esta uma posio baixista.
Quais so suas caractersticas?

Essa operao tem prejuzo ilimitado para o lanador. Quanto mais o preo a vista subir para alm
do nvel determinado por PE + prmio, maior ser a perda para o lanador da opo.

TITULAR DE OPO DE VENDA

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

O comprador da put acredita que o preo a vista do ativo-objeto (PV) vai cair e que, na data de
vencimento, ser menor que o preo de exerccio (PE) menos o prmio pago (PR). Caso isso ocorra,
exercer seu direito de vender pelo preo de exerccio e recomprar o ativo-objeto pelo preo
menor no mercado a vista, obtendo lucro na operao.
Observe que, se o preo a vista atingir 50, exercer seu direito de vender o ativo-objeto por 100 e o
recomprar no mercado a vista por 50, obtendo lucro de 50 (100 50). Como ele gastou 10 com o
prmio, seu lucro lquido ser de 40.

Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando a expectativa for de queda para os preos do ativo-objeto, pois esta tambm uma posio
baixista.
Quais so suas caractersticas?
Essa operao apresenta prejuzo limitado ao prmio pago pelo titular da opo, ou seja, seu risco
est limitado ao prmio da opo. Os lucros, contudo, so ilimitados, uma vez que, quanto mais o


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32 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
preo a vista (PV) cair alm do nvel determinado por PE prmio, maior ser o ganho do titular da
opo.

LANADOR DE OPO DE VENDA

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.
O lanador da put acredita que o preo a vista do ativo-objeto (PV) vai subir e que, na data de
vencimento, ser maior que o preo de exerccio (PE) menos o prmio (PR). Caso isso ocorra, ficar
com o valor do prmio pago pelo comprador da opo. Por outro lado, se o preo a vista cair e
alcanar valores menores que o PR, poder ser exercido.

Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando a expectativa for de elevao ou estabilidade para os preos do ativo-objeto, pois
esta uma posio altista.
Quais so suas caractersticas?
Essa operao apresenta prejuzo ilimitado para o lanador. Quanto mais o preo a vista cair
para nveis inferiores a PE prmio, maior ser a perda para o lanador da opo. Seu lucro
limitado ao prmio recebido do titular da opo.


6.A.6 Formao do preo de uma opo

Ao analisar o valor de uma opo verifica-se que ele formado por duas partes. Por se tratar de um
direito (de compra ou venda) que poder ser exercido em determinado prazo ou data, a opo pode
ter valor em funo da alternativa imediata de exerccio ou pela possibilidade de vir a ser exercida
posteriormente. Isso nos leva a distinguir valor intrnseco do valor tempo.




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33 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
EXEMPLO PARA UMA OPO DE COMPRA

Imaginemos a negociao de uma opo no prprio dia de seu vencimento. Nesse dia, o valor de
uma opo de compra ser maior ou igual diferena entre o preo do ativo-objeto ou ativo
subjacente (S) e o preo de exerccio/strike (K), diferena que recebe o nome de valor intrnseco.
Ningum estaria disposto a vender o direito de comprar uma commodity (isto , vender uma call) a
R$3.000,00 por menos de R$200,00, caso o ativo-objeto estivesse sendo negociado a R$3.200,00.
Nota-se que o valor intrnseco de uma call zero (quando S K) ou qualquer valor positivo (quando
S > K).
Antes do vencimento, pode-se aproximar o clculo do valor intrnseco pela diferena entre o preo
do ativo-objeto e o valor presente do preo de exerccio (usando-se a taxa de juro (i) relevante do
mercado no perodo de (n) dias at o vencimento).

Call Valor intrnseco
*
Exemplo
No vencimento (S K) > 0 (3.200,00 3.000,00) = 200,00
Antes do vencimento
( )
(

n
i 1
K
S
( )
77 , 201
16 , 0 1
000 . 3
200 . 3
252 1
=
(


* Para facilitar o raciocnio, considera-se somente o caso em que S > K.

necessrio salientar que, antes do vencimento, em situao semelhante ao do exemplo anterior
(preo do subjacente a R$3.200,00), a opo seguramente ser negociada por um valor maior, por
exemplo, a R$204,00.
O que exceder o valor intrnseco de R$200,00 denominado de valor extrnseco ou valor tempo.
Esse valor demonstra a possibilidade de a opo se tornar ainda mais rentvel caso o ativo
subjacente aumente seu preo. Nota-se que quanto mais fora do dinheiro estiver a opo, menor
ser seu valor tempo, pois a probabilidade de exerccio pequena.

EXEMPLO PARA UMA OPO DE VENDA

Quando se trata de opes de venda, no dia do vencimento, o valor intrnseco definido pela
diferena entre preo de exerccio e preo do ativo-objeto da opo. Com anterioridade a essa data,
deve-se computar a diferena entre o valor presente do preo de exerccio e o preo do ativo-


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34 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
objeto. Deve-se atentar tambm que, o valor intrnseco de uma put zero (caso S K) ou qualquer
valor positivo (se S < K).
A tabela a seguir mostra o caso em que o preo do ativo-objeto, na data do vencimento igual a
R$2.740,00. Observe-se que, nesse dia, o menor preo possvel de uma put com preo de exerccio
de R$3.000,00 seria R$260,00.

Put Valor intrnseco
*
Exemplo
No vencimento (K S) > 0 (3.000,00 2.740,00) = 260,00
Antes do vencimento
( )
(
(

+
S
n
i 1
K

( )
23 , 258 740 . 2
16 , 0 1
000 . 3
252 1
=
(

+

* Para facilitar o raciocnio, considera-se somente o caso em que K > S.

Antes do vencimento, nas mesmas condies de taxa de juro consideradas para a call, a put ter um
valor intrnseco de R$258,23. Porm, seguramente ser negociada por um valor superior. Como
antes, o que exceder o valor intrnseco ser o valor tempo da put.
sempre importante recordar que as motivaes de hedgers e especuladores para utilizar opes
esto fortemente ligadas ao comportamento dos fatores que provocam alteraes no prmio das
opes. Contudo, independentemente do tipo de opo que esteja sendo negociada, deve-se
lembrar que:

as opes so, em essncia, instrumentos de hedge;
as opes podem ser usadas, em alguns casos, como instrumentos para realizar
investimentos alavancados;
as opes podem ser utilizadas tambm como instrumentos para arbitrar taxas de juro
entre diferentes mercados;
em qualquer um dos casos acima, de extrema importncia identificar quando uma
opo est barata ou cara para traar a estratgia e torn-la rentvel.

Uma das perguntas mais frequentemente formuladas por quem se depara pela primeira vez com a
informao sobre preos das opes negociadas em bolsa : como que foram definidas as
cotaes a registradas?


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35 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
A primeira e mais intuitiva resposta correta : as foras de oferta e demanda determinam o valor de
mercado de uma opo. Em mercados competitivos com liquidez razovel, compradores procuram
pagar o prmio mnimo necessrio para ter a cobertura de preos proporcionada por uma opo,
enquanto os vendedores tentam obter o maior retorno possvel para assumir o risco do hedge.
Todavia, para formular suas ofertas, os investidores procuram identificar um padro ou um
benchmark que possa ser entendido como o prmio justo, como usualmente referido na
literatura. Essa identificao feita por meio de modelos probabilsticos, que incorporam todos os
elementos que podem afetar uma opo para determinar o preo justo. Embora no haja uma
resposta nica para o problema, alguns modelos tm maior aceitao entre os operadores e
estudiosos do assunto.

Definio
Modelos: entre os modelos de apreamento de opes mais usados no mercado
financeiro brasileiro se destacam os desenvolvidos por Black-Scholes (1973), Cox &
Rubinstein (1985) e Hull & White (1990).

Do ponto de vista prtico, os investidores procuram identificar o preo justo de uma opo para
compr-la sempre que o preo de mercado seja inferior; ou vend-la, em caso contrrio. Devido
rpida difuso de informaes, supe-se que o investimento feito em grande volume,
proporcionando lucro quase instantaneamente, at que a prpria presso dos arbitradores leve o
preo de mercado para um nvel prximo do preo justo.
Em linhas gerais, a ao da oferta e demanda com referncia a um preo justo pode ser adotada
como explicao geral da formao de preos das opes. Na prtica, nem sempre verificada essa
relao entre prmio justo e prmio de mercado: uma informao imperfeita ou uma avaliao
diferenciada feita pelos participantes do mercado podem explicar as diferenas e sua persistncia no
tempo.
importante, ento, conhecer em detalhe os fatores que afetam o prmio de uma opo. Isso
permitir entender como cada uma das variveis faz parte dos modelos de avaliao de prmios das
opes e como contribuem para a determinao do valor intrnseco e valor tempo
.


PRMIO, PREO DE EXERCCIO E PREO DO ATIVO-OBJETO

A observao da frmula de clculo do valor intrnseco permite, de maneira um tanto intuitiva,
identificar alguns dos fatores que estaro determinando o prmio de uma opo. Comearemos com


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36 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
a relao existente com o preo de exerccio e o preo do ativo-objeto (mantm-se aqui a definio
das variveis adotadas na seo anterior).

Calls
( )
(

n
i 1
K
S


a) Quanto maior S, maior ser o prmio;
b) Quanto maior K, menor ser o prmio.

Puts
( )
(

+
S
i 1
K
n


a) Quanto maior S, menor ser o prmio.
b) Quanto maior K, maior ser o prmio.

Em primeiro lugar, nas opes de compra, para um dado preo de exerccio (100), quanto maior o
preo do ativo-objeto (se superior a K), maior ser o prmio. Observe:

( )
09 , 19
10 , 0 1
100
110 =
(


( )
09 , 39
10 , 0 1
100
130 =
(



Dado certo preo do ativo-objeto (125), quanto maior o preo de exerccio, menor ser o prmio.
Verifique:

( )
09 , 34
10 , 0 1
100
125 =
(


( )
91 , 15
10 , 0 1
120
125 =
(



Importante
O direito de comprar a um preo mais alto claramente vale menos do que o direito de
comprar a um preo menor.



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37 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Nas opes de venda, para um dado preo de exerccio (100), quanto maior o preo do ativo-objeto
(se inferior a K), menor ser o prmio. Veja:

( )
90 , 20 70
10 , 0 1
100
=
(


+

( )
90 , 10 80
10 , 0 1
100
=
(


+


Dado certo preo do ativo-objeto (75), quanto maior o preo de exerccio, maior tambm ser o
prmio. Observe:

( )
91 , 15 75
10 , 0 1
100
=
(


+

( )
00 , 25 75
10 , 0 1
110
=
(


+


Importante
O direito de vender a um preo mais alto claramente vale mais do que o direito de vender a
um preo menor.

PRMIO, TEMPO E VOLATILIDADE

Agora, considerando fixos o preo do ativo-objeto, o de exerccio e a taxa de juro (i), conclui-se
facilmente que, nas opes de compra, quanto maior o tempo (n = 2; 3) at o vencimento, maior
ser o prmio. Verifique isso abaixo:

( )
35 , 37
10 , 0 1
100
120
2
=
(
(


( )
87 , 44
10 , 0 1
100
120
3
=
(



Em um perodo de tempo maior, pode-se esperar que a probabilidade de a opo ser exercida ou
ficar in-the-money seja maior. Se o prmio incorporar avaliao dessa probabilidade, pode-se
concluir que quanto maior o prazo at o vencimento de uma opo, maior ser o prmio exigido
pelo vendedor.


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38 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Adicionalmente, quanto maiores e mais frequentes sejam as oscilaes do preo do ativo-objeto
(que podemos associar com a volatilidade do ativo-objeto), mais difcil ser avaliar essa
probabilidade, o que aumenta o risco do lanador, levando-o a pedir um prmio maior.
Para as opes de compra mostra-se, intuitivamente, que h uma relao direta entre prazo da
opo e volatilidade do ativo-objeto, porm, no se pode concluir a mesma coisa em relao s
opes de venda.
Nas puts, aplica-se tambm a relao direta da varivel probabilidade de exerccio. Isto , parece
claro que quanto maior a variabilidade do preo do ativo-objeto e quanto maior o tempo at o
exerccio, maior ser o prmio das opes, pois o exerccio mais provvel. Porm, ao examinar a
varivel tempo, na frmula do valor intrnseco de uma put, chega-se a outra concluso. Veja abaixo:

( )
64 , 22 60
10 , 0 1
100
2
=
(

+

( )
13 , 15 60
10 , 0 1
100
3
=
(

+


Assim, para as puts, a elevao do prazo gera, por um lado, maior incerteza do preo, contribuindo
para aumento do prmio; por outro lado, existe reduo do valor presente do preo de exerccio,
diminuindo o prmio. Portanto, no possvel encontrar uma relao nica entre prmio de puts
europeias e o prazo. Note que, no caso de opes de venda americanas, a possibilidade de exerccio
em qualquer momento elimina o impacto da reduo do valor presente do preo de exerccio com a
elevao do prazo. Com isso, neste caso, com aumento do prazo, o prmio das puts americanas se
eleva.

PRMIO E TAXA DE JURO

Um aumento na taxa de juro, supondo que todas as outras variveis no se alteram, produzir
efeitos diferentes em calls e puts dependendo o tipo de ativo-objeto da opo. No caso de opes
sobre disponvel, espera-se uma relao direta entre variao da taxa de juro e prmio das calls; e
indireta com o prmio das puts.
Considerando as opes sobre disponvel, observa-se nas calls (quando a taxa de juro aumenta de
10% para 15% no perodo):

( )
35 , 37
10 , 0 1
100
120
2
=
(


( )
38 , 44
15 , 0 1
100
120
2
=
(




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39 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Enquanto nas puts (quando a taxa de juro aumenta 10% para 15% no perodo):

( )
64 , 22 60
10 , 0 1
100
2
=
(

+

( )
61 , 15 60
15 , 0 1
100
2
=
(

+


Ao considerar que a taxa de juro se constitui do custo de oportunidade de adquirir e carregar o
ativo no mercado spot, uma elevao de tal taxa leva a um aumento no prmio da call (torna-se
mais interessante comprar uma opo de compra ao invs de adquirir o ativo-objeto, dado que o
menor dispndio desta primeira alternativa). Para a opo de venda, raciocnio inverso deve ser
feito.
Finalmente, considerando as opes sobre contratos futuros (ou sobre ativos que rendem juros),
uma variao da taxa de juro pode provocar efeitos incertos ou um resultado de somatrio dos
efeitos sobre:

o prprio preo do ativo-objeto (a cotao do futuro varia em relao direta com as
variaes das taxas de juro);
o clculo do valor intrnseco (determinado pela diferena entre S e o valor presente de K)
que mostra uma relao indireta nas puts e direta nas calls.

No entanto, considerando a alavancagem, pode-se afirmar que o prmio das opes sobre futuros
sempre vai variar de maneira inversa com a taxa de juro. Se a taxa de juro aumentar, investimentos
em renda fixa se tornam mais atrativos forando diminuio no prmio da opo.

Definio
Alavancagem: a qualidade dos investimentos que define a relao existente entre
valor investido e retorno. Entre dois investimentos do mesmo valor e prazo de
maturao, mais alavancado aquele que proporciona rendimento maior.


Considere, por exemplo, um cenrio com expectativa de alta em um contrato futuro e de alta da
taxa de juro. Neste caso, ser prefervel investir os fundos disponveis em ttulos de renda fixa e
assumir posio comprada no mercado futuro (que no exigem desencaixe) antes de destinar parte
desses fundos compra de uma call sobre aquele contrato futuro. A compra da opo s acontecer
se seu prmio diminuir (em relao ao prmio que vigorava antes da alta dos juros).



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40 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
A PARIDADE PUTCALL

Qual a relao existente entre o valor de um direito de compra e o de um direito de venda
semelhante? De maneira intuitiva e pensando em um nico produto, para o qual existe um mercado
de opes de compra e de venda, procuramos aqui a relao entre:

valor do direito de comprar o ativo a determinado preo quando se dispe de um montante
de dinheiro;
valor do direito de vend-lo a determinado preo quando se dispe do prprio produto.

A relao denominada paridade putcall mostra que o valor de uma call europeia pode ser deduzido
do valor de uma put europeia tendo ambas os mesmos preos de exerccio e datas de vencimento
iguais:

rT
T
Ke S p c

+ =
onde:
C = prmio da call
p = prmio da put
S
T
= preo do ativo-objeto
K = preo de exerccio
r = taxa de juros livre de risco
T = prazo para o vencimento

Importante
Se essa relao entre c e p no ocorrer, existir oportunidade de arbitragem.


6.A.7 Modelo de apreamento de opes

O modelo Black-Scholes rene os postulados sobre limites (mnimo e mximo) do prmio de uma
opo com a anlise probabilstica dos efeitos associados ao nvel e comportamento das variveis


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41 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
que o determinam (preo do ativo-objeto, preo de exerccio, tempo at o vencimento, taxa de juro
e volatilidade). O objetivo buscado apurar o prmio justo de uma opo; isto , aquele prmio que
no permite ganhos de arbitragem.
A simples ideia de que o prmio de uma opo deve ser igual ao custo de uma operao de
arbitragem comparvel (que alguns autores denominam de opo sinttica) o cerne desses
modelos.
Definio
Uma opo sinttica poderia ser construda comprando o ativo-objeto da opo em
parte com recursos prprios e o restante com fundos de um emprstimo a ser pago na
data de vencimento da opo (o valor obtido no emprstimo, por exemplo, R$98,50;
seria igual ao valor presente do preo de exerccio: R$100,00). O montante de recursos
prprios (por exemplo, R$2,50) seria o valor do prmio dessa opo sinttica que, no dia
do vencimento, deveria propiciar fluxo de rendimentos igual ao de uma call. Esse fluxo
lquido resultaria da diferena entre a venda do ativo (ao preo do dia considere igual a
R$109,00) e o pagamento do emprstimo, resultando em R$9,00. Numa opo
convencional, o fluxo de rendimento seria igual diferena entre o preo do ativo-objeto
e o preo de exerccio; neste caso, tambm igual a R$9,00.

Em termos prticos, para estimar o valor do prmio no modelo, necessrio conhecer:

a) preo do ativo-objeto;
b) preo de exerccio;
c) taxa de juro;
d) tempo at o vencimento;
e) preos possveis do ativo-objeto na data do vencimento (volatilidade).

O modelo, como toda representao simplificada da realidade, requer a adoo de alguns
pressupostos sobre o comportamento das variveis e tambm sobre o ambiente de negociao das
opes. Vejamos, agora, esses detalhes adicionais sobre as suposies adotadas e o
desenvolvimento realizado para chegar ao algoritmo de clculo do prmio justo.

MODELO BLACK-SCHOLES

O modelo Black-Scholes fundamenta-se no conceito de arbitragem e foi desenvolvido sobre a base
de uma srie de pressupostos listados a seguir:


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42 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
1) ao longo do tempo, os preos das aes (que no pagam dividendos) no apresentam
qualquer padro de comportamento que se possa predizer. Isto , os preos observados
independem do preo ocorrido em momento anterior e, tambm, no tm influncia no(s)
preo(s) subsequente(s). Assim, os preos de uma ao (e suas variaes) se distribuem
conforme uma distribuio lognormal com mdia e varincia constantes;
2) a taxa de juro livre de risco de curto prazo conhecida e constante para qualquer
vencimento.
3) no h pagamento de dividendos da ao durante a vida do derivativo (o que afetaria o
preo da ao);
4) vendas descobertas (sem a posse do ativo-objeto) so permitidas (consoante com a
suposio de que a arbitragem possvel);
5) os mercados operam continuamente (o que permite usar a distribuio de probabilidade
normal e facilitar o clculo);
6) no existem custos de transao (para simplificar o clculo);
7) no existem oportunidades de arbitragem (isto , o mercado arbitrado instantaneamente);
8) os ativos-objetos so todos perfeitamente divisveis (para facilitar os clculos).

Definies

Distribuio lognormal: funo de distribuio normal do logaritmo dos preos (mostra a
frequncia de ocorrncia de cada preo durante certo perodo de tempo). A distribuio
normal de um conjunto de observaes (preos, por exemplo) se concentra em torno de
um valor mdio e apresenta frequncias menores para valores extremos, descrevendo
um grfico em forma de sino. A forma da distribuio lognormal ligeiramente diferente,
tendo somente valores positivos, como mostra o grfico:

Taxa de juro livre de risco: conceito utilizado na teoria de finanas para descrever a taxa
de retorno de um ttulo emitido por uma instituio que, em razo de sua solvncia, no
oferece risco algum de crdito (isto , oferece total garantia de resgate do ttulo). Em
geral, na estimao desse modelo, utiliza-se a taxa dos ttulos de mais longo prazo do
governo ou, alternativamente, alguma taxa bem reconhecida pelos agentes de mercado.
No Brasil, essa taxa tem sido representada pela taxa Selic (de ttulos pblicos) ou pela
taxa Cetip (de ttulos privados).


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43 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Algumas dessas condies foram relaxadas em trabalhos posteriores. Por exemplo, considerou-se a
existncia de dividendos, assumiu-se a taxa de juro e a varincia dos preos do ativo-objeto como
funes do tempo e assim por diante.

Importante!
Nas frmulas de Black-Scholes, utiliza-se o regime de capitalizao contnua.
Considere que um determinado montante seja capitalizado por T anos a uma taxa de juro composta
de i ao ano, resultando em um valor igual a K. Caso a capitalizao ocorra uma vez por ano, o valor
presente de K ser:
K / [(1 + i)
T
]
Caso a capitalizao ocorra n vezes ao ano, temos:
K / [(1 + i/n)
Tn
]
Com a capitalizao contnua, admite-se que n tenda ao infinito, ou seja, a capitalizao
instantnea. Assim, o valor presente de K capitalizado por T anos taxa r ser dado por:
Ke
rT

Onde, r a taxa de juro instantnea. Esta pode ser obtida por:
r =ln(1+i)

Sem qualquer pretenso demonstrativa, considera-se essa viso sumria do modelo suficiente como
introduo ao assunto.


CLCULO DO PRMIO

O clculo do prmio de uma opo pelo modelo Black-Scholes relativamente simples, podendo ser
realizado com calculadoras convencionais ou com o uso de planilhas eletrnicas.
Mantendo todos os supostos do modelo, parte-se de um conjunto de valores observados para S
(preo do ativo-objeto), K (preo de exerccio), T (prazo at o vencimento da opo), r (taxa de juro
livre de risco) e (volatilidade do preo do ativo-objeto).


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44 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
No se deve esquecer de expressar as variveis tempo, juro e volatilidade em bases anuais. Veja os
fatores de converso:

Tempo (N) Clculo
Meses T /12
Semanas T / 52
Dias T / 252


Volatilidade Clculo
Mensal
m

m
12o

Semanal
s

s
52o

Diria
d

d
252o



MODELO BLACK

Diferente das opes sobre disponvel, o ativo-objeto das opes sobre futuro um contrato futuro.
Portanto, no se pode utilizar o preo a vista do ativo como referncia para estimar o prmio da
opo, como visto anteriormente.
Entretanto, ao assumir que o comportamento do preo futuro possui uma distribuio lognormal,
assim como o mercado a vista, pode-se utilizar a formulao de Black-Scholes fazendo um pequeno
ajuste. Esta a principal caracterstica do modelo desenvolvido, em 1976, por Fisher Black
denominado modelo Black.

VARIVEIS DE SENSIBILIDADE: AS GREGAS

Um importante benefcio derivado dos modelos de apreamento das opes a possibilidade de
explicar como o valor de uma opo varia em funo de vrios fatores, tais como: o preo do ativo-


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45 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
objeto, a volatilidade esperada, o tempo e a taxa de juro. Isso torna possvel a criao de cenrios
para avaliar como os ganhos e as perdas de uma posio titular em opes podem evoluir, dada
determinada mudana nas variveis associadas.
Denominam-se gregas as variveis que descrevem como varia o valor do prmio de uma opo
frente oscilao isolada de cada um dos fatores determinantes do seu prmio.

AS GREGAS

Delta Variao do prmio em relao oscilao do preo
do ativo-objeto.
Gama Mede em quanto variar o delta da opo ao oscilar o
preo do ativo-objeto.
Teta Variao do prmio com a passagem do tempo.
Vega Variao do prmio frente oscilao da volatilidade.
R Variao do prmio em relao oscilao da taxa de
juros.


MODELO BINOMIAL PARA AVALIAO DO PRMIO DAS OPES

As suposies criadas pelo modelo Black-Scholes foram necessrias para facilitar sua soluo. Muitos
advogam, no entanto, que tais suposies so enormes transgresses verdadeira natureza do
mercado.
O modelo dos professores Fischer Black e Myron Scholes, entretanto, ganhou muitos adeptos ao
longo dos anos e se firmou como um dos modelos mais utilizados para apreamento de opes.
Algumas das razes pelas quais esse modelo vem sendo largamente utilizado que ele fcil de ser
empregado. Somente um parmetro, a volatilidade, no diretamente observado no mercado e,
por isso, deve ser estimado.
Outros modelos mais sofisticados levam em conta diversos fatores no observveis e so bem mais
complicados de usar, porm tentam responder s alternativas criadas por usurios desejosos de
corrigir as imperfeies do modelo Black-Scholes.



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46 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
MODELO BINOMIAL PARA AES QUE NO PAGAM DIVIDENDOS

Uma abordagem alternativa bastante utilizada no mercado financeiro advm de um artigo publicado
em 1979 por Cox, Ross e Rubinstein. conhecida como modelo binomial. Considerado como caso
geral do modelo Black-Scholes, o modelo em questo se caracteriza por sua parcimnia e sua
facilidade de uso, sendo possvel aprear opes europeias e americanas.
Admite-se que a cada perodo de tempo, o preo do ativo objeto (S) pode apresentar movimento de:
alta (geralmente representado pela letra u do ingls up) com uma probabilidade p;
ou
baixa (representado por d de down) com uma probabilidade (1 p).

Assim sendo, possvel construir uma rvore binomial, na qual o preo do ativo caminha por
diferentes direes ao longo da vida da opo.


6.A.8 Swap: caractersticas e funes

Swap consiste em um acordo entre duas partes para troca de risco de uma posio ativa (credora)
ou passiva (devedora), em data futura, conforme critrios preestabelecidos. As trocas (swaps) mais
comuns so as de taxas de juro, moedas e commodities.
No mercado de swap, voc negocia a troca de rentabilidade entre dois bens (mercadorias ou ativos
financeiros), a partir da aplicao da rentabilidade de ambos a um valor em reais. Por exemplo: swap
de ouro Ibovespa.



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47 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F.

Se, no vencimento do contrato, a valorizao do ouro for inferior variao do Ibovespa negociada
entre as partes, receber a diferena a parte que comprou Ibovespa e vendeu ouro. Nesse exemplo,
ser a instituio A. Se a rentabilidade do ouro for superior variao do Ibovespa, receber a
diferena a parte que comprou ouro e vendeu Ibovespa. No caso, a instituio B.
Considere o exemplo de um swap muito comum no mercado brasileiro: dlar taxa pr. Sua forma
de cotao a diferena entre a taxa de juro domstica e a variao cambial o cupom cambial. O
valor dos indexadores incide sobre o valor de referncia comum acordado entre as partes.



Fonte: Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F

Se, no vencimento do contrato, a valorizao do dlar for inferior variao da taxa prefixada
negociada entre as partes, receber a diferena a parte que comprou taxa prefixada e vendeu dlar.
Nesse exemplo, ser a instituio A.

Exemplo
Imagine que a empresa GHY possui ativo de R$10.000.000,00 prefixado a 17% ao ano para receber
em 21 dias teis e que quer transformar seu indexador em dlar + 10% sem movimentao de caixa.
Para isso, contrata um swap, ficando ativo em dlar + 10% e passivo em 17%, ao mesmo tempo em
que o banco X, que negociou o swap com a empresa, fica ativo a uma taxa prefixada em 17% ao ano
e passivo em dlar + 10% ao ano.


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48 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS

A empresa GHY est exposta ao risco de alta na taxa de juro prefixada no swap. No vencimento do
contrato, sero aplicadas as variaes dos indexadores sobre o valor referencial, conforme
demonstrado a seguir. Suponha que, no perodo, a variao do cmbio foi de 2%.

Posio original: ativo em taxa pr 10.000.000,00 (17/100 + 1)21/252 = R$10.131.696,11
Swap passivo em taxa pr 10.000.000,00 (17/100 + 1)21/252 = R$10.131.696,11
Ativo em dlar 10.000.000,00 1,02 [(10/100 30/360) + 1] = R$10.285.000,00

Pode-se concluir que a empresa GHY receber do banco X o valor lquido de R$153.303,89 (resultado
de R$10.285.000,00 R$10.131.696,00), pois a variao cambial mais 10% ficou abaixo dos 17%
estipulado pela taxa pr.

A palavra swap significa troca, ou seja, ao fazer uso de um contrato de swap as contrapartes trocam
fluxo de caixa baseado em prazo, valor de referncia e variveis. na regra da formao de
parmetros que ocorre a valorizao de um contrato de swap.
Os swaps so contratos negociados no mercado de balco, no so padronizados e os tipos mais
comuns so os swaps de taxa de juro. Por serem negociados em balco, no existe a possibilidade de
transferir posio a outro participante, o que obriga o agente a carreg-la at o vencimento. Nos
swaps, como nos demais contratos a termo, no h desembolso de recursos durante sua vigncia
(ajustes dirios). A liquidao essencialmente financeira e feita pela diferena entre os fluxos no
vencimento.

Importante
Contraparte: agente que negocia o swap.
Varivel: preo ou taxa que ser apurada ao longo de um perodo para valorizar o parmetro.
Valor de referncia: valor inicial sobre o qual incidir a valorizao do parmetro. Pode ser
chamado de principal ou notional.
Parmetros: frmulas para clculo dos fluxos; formam o conjunto de informaes responsveis
pela valorizao do contrato.
Prazo: perodo de durao do contrato de swap.


TIPOS DE SWAP

Swap de taxa de juro: contrato em que as contrapartes trocam indexadores associados aos seus
ativos ou passivos e que uma das variveis a taxa de juro.




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49 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Exemplos
Swap taxa de DI dlar: trocam-se fluxos de caixa indexados ao DI por fluxos indexados
variao cambial mais uma taxa de juro negociada entre as partes.
Swap pr taxa de DI: trocam-se fluxos de caixa indexados a uma taxa prefixada por fluxos
indexados taxa de DI.

Swap de moeda: contrato em que se troca o principal e os juros em uma moeda pelo principal mais
os juros em outra moeda.

Exemplo
Swap fixed-for-fixed de dlar libra esterlina: trocam-se os montantes iniciais em dlares e
em libras. Durante o contrato, so feitos pagamentos de juros a uma taxa prefixada para
cada moeda.

Swap de ndices: contrato em que se trocam fluxos, sendo um deles associado ao retorno de um
ndice de preos (como IGP-M, IPC-Fipe, INLPC) ou de um ndice de aes (Ibovespa, IBrX-50).

Exemplo
Swap Ibovespa taxa de DI: trocam-se fluxos de caixa indexados ao retorno do Ibovespa
mais uma taxa de juro negociada entre as partes por fluxos indexados a uma variao ao DI,
ou vice-versa.

Swap de commodities: contrato por meio do qual duas instituies trocam fluxos associados
variao de cotaes de commodities.

PARTICIPANTES

Desse mercado participam, principalmente, as instituies financeiras, as quais, de acordo com a
legislao brasileira, devem estar sempre em uma das pontas do swap; e as no financeiras, que
utilizam esse instrumento para gerenciar os riscos embutidos em suas posies, reduzir o custo de
captao de fundos, especular sobre os movimentos do mercado ou proteger-se da oscilao das
variveis sobre outro contrato de swap.
Existem ainda dois outros agentes: o swap broker e o swap dealer. O swap broker identifica e
localiza as duas partes que firmam o compromisso no swap. O swap dealer o agente que se
posiciona em uma das pontas de um swap quando surge o interesse de uma instituio pelo
contrato, at que ele mesmo encontre outra instituio que queira ser a contraparte em seu lugar.
Vale ainda mencionar os agentes reguladores que participam deste mercado. No mercado brasileiro,
existe a obrigatoriedade de registro do contrato, por resoluo do CMN (Conselho Monetrio
Nacional), na Cetip (Cmara de Custdia e Liquidao) ou em outros sistemas de registros


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50 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
devidamente autorizados pelo Banco Central ou pela CVM (Comisso de Valores Mobilirios) um
deles o Sistema de Registro de Operaes do Mercado de Balco da BM&FBOVESPA.
Voc deve ter observado que uma operao de swap muito semelhante a uma operao a termo,
o que dificulta a intercambialidade e aponta baixa liquidez nos contratos menos comuns. Outra
caracterstica importante que no existe fluxo de caixa durante a existncia do swap. No mercado
brasileiro, os swaps mais encontrados so os de taxa de juro.
Os contratos de swap possuem caractersticas operacionais que os diferenciam dos derivativos
negociados em bolsa. Por serem negociados em mercado de balco e serem do tipo taylor made,
em geral, no existe a possibilidade de transferir a posio para outro agente, o que obriga as
instituies a carregarem todas as posies at o seu vencimento (exceto nos casos em que as
contrapartes concordem em realizar a liquidao antecipada).
Em grande parte destes contratos, no h nenhum desembolso de recursos no incio da operao,
sendo que a liquidao essencialmente financeira, feita pela diferena dos fluxos no vencimento
da operao, podendo ser antecipado, havendo a respectiva anuncia entre as partes. Com isso, os
riscos so concentrados, em geral, no vencimento da operao, criando o chamado risco de crdito.
Alm deste tipo de risco, os agentes ainda enfrentam o risco de mercado definido como o grau de
incerteza quanto aos resultados futuros de uma operao como decorrncia da variao do preo do
produto negociado.

Veja, a seguir, quadro que resume as diferenas dos contratos de swap com os demais derivativos
negociados no mercado financeiro.















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51 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
Principais caractersticas dos contratos a termo, futuro, de opo e de swap
Mercado a termo Mercado futuro Mercado de opes Swaps
Natureza do
contrato
Comprador e vendedor so obrigados a
comprar ou a vender certa quantidade de
uma commodity a determinado preo e em
determinada data futura
Comprador paga para
ter o direito de
comprar (vender) e
vendedor fica obrigado
a vender (comprar) se
a contraparte exercer
seu direito
As partes se
obrigam a trocar o
resultado lquido
das diferenas
entre dois fluxos
de rendimentos
Mtodo de
negociao
Preos so
determinados entre
as partes
Preos so
determinados em
prego em uma bolsa
de futuros
Admite negociao em
prego de bolsa ou no
mercado de balco
Preos so
negociados entre
as partes
Itens do contrato Negociveis Padronizados Geralmente
padronizado
Negociveis
Riscos Assumido pela
contraparte
Existncia de um
sistema de garantias
Existncia de um
sistema de garantias
para opes
negociadas em bolsas
Existe a opo de
ter um sistema de
garantias
Depsito de
segurana
Dependente das
relaes de crdito
entre as partes.
Inexiste mecanismo
de ajuste dirio
Comprador e
vendedor depositam
margem de garantia
na bolsa. As variaes
dirias de preos so
compensadas no dia
seguinte pelo ajuste
dirio
Somente o vendedor
(chamado lanador)
obrigado a depositar
margem de garantia.
Mas no h ajustes
dirios
Dependente das
relaes de crdito
entre o comprador
e o vendedor
Frequncia de
entrega fsica
Muito alta Muito baixa
(predomnio de
liquidao financeira)
Muito baixa Muito baixa
Posies Impossibilidade de
encerrar a posio
antes da data da
liquidao do
contrato
Intercambialidade de
posies
Intercambialidade de
posies
Em geral, no
existe intercambia-
lidade de posies
Regulao Leis comerciais CVM e
autorregulao das
bolsas
CVM e autorregulao
das bolsas
CVM e
autorregulao
das bolsas






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52 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
6.A.9 Consideraes finais

Nesta unidade, foram abordados os aspectos essenciais sobre fundamentos e caractersticas
operacionais dos quatro tipos de mercados derivativos: termo, futuro, opes e swaps. Devido a
suas caractersticas diferenciadas, os contratos de opes mereceram anlise especfica para
entender a essncia do processo de formao de preo. O leitor deste captulo ter reunido uma
bagagem de conhecimentos adequada para entender, planejar e avaliar operaes realizadas com
instrumentos derivativos.

Importante
Revise os principais pontos e BOA PROVA!!!




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53 PARTE A - MERCADOS DERIVATIVOS
BIBLIOGRAFIA

BACEN BANCO CENTRAL DO BRASIL: Disponvel em: <http://www.bcb.gov.br>

BM&FBOVESPA BOLSA DE VALORES, MERCADORIAS & FUTUROS: Disponvel em:
<http://www.bmfbovespa.com.br>

BM&FBOVESPA. Srie Introdutria Mercados Derivativos BM&F. 64 p. Disponvel em:
<http://www.bmfbovespa.com.br>

FIGUEIREDO, Antonio Carlos. Introduo aos derivativos. So Paulo: Pioneira Thomson Learning,
2006. 155 p.

FORTUNA, Eduardo. Mercado financeiro: produtos e servios. 17 ed., rev., atual. e ampl. Rio de
Janeiro: Qualitymark, 2010. 833 p.

GUJARATI, Damodar N.; MONTEIRO, Maria Jos Cyhlar (Trad.). Econometria bsica. So Paulo:
Pearson Education, 2006. 812 p.

HULL, J.C.. Fundamentos dos mercados futuros e de opes. Traduo: Marco Aurlio Teixeira. So
Paulo: BM&FBOVESPA, 2009.

MARQUES, P.V.; MELLO, P.C. Mercados futuros e commodities agropecurias: exemplos e
aplicaes aos mercados brasileiros. So Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros, 1999. 208p.

INSTITUTO EDUCACIONAL BM&FBOVESPA. Material dos cursos on-line e presenciais.

MICELI, Wilson Motta. Derivativos de agronegcios: gesto de riscos de mercado. So Paulo: Saint
Paul, 2008. 220 p.

SILVA, Luiz Mauricio da. Mercado de opes: conceitos e estratgias. 3 ed. Rio de Janeiro: Halip,
2008. 980 p.


Captulo 6 Parte B Mercados Derivativos


6.B.1 Apresentao do captulo

Neste captulo, so apresentados detalhes da forma como os diferentes mercados derivativos sobre
ativos financeiros e commodities so organizados na BM&FBOVESPA. Alm de examinar as
caractersticas dos contratos em vigor em cada mercado e modalidade, quando apropriado,
abordam-se tambm algumas estratgias bsicas para melhor entender o uso de ferramentas
imprescindveis para os agentes que atuam com derivativos. O objetivo deste captulo apresentar
as razes pelas quais os produtos derivativos listados na BM&FBOVESPA possuem especificaes
contratuais que facilitam a execuo de operaes de hedge, arbitragem e especulao. Ao final,
voc ter visto:

derivativos agropecurios;
derivativos de taxa de cmbio;
derivativos de taxa de juro;
derivativos de ndice de aes.


Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao
do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude os tpicos
sugeridos.

Bons estudos!!!






Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA



Tipos de provas
Item 6.B.2
Pg. 1
Item 6.B.3
Pg. 9
Item 6.B.4
Pg. 15
Item 6.B.5
Pg. 39
Operaes
BM&FBOVESPA

Operaes
segmento BOVESPA


Operaes
segmento BM&F

Comercial
Compliance
Risco
Back Office
BM&FBOVESPA

Back Office
segmento BOVESPA

Back Office
segmento BM&F



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1 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
6.B.2 Derivativos agropecurios

Os contratos futuros agropecurios listados na BM&FBOVESPA constituem importante instrumento
na gesto das empresas envolvidas com a produo, comercializao ou transformao das
principais commodities produzidas e negociadas no Brasil: soja milho, carne, caf, milho, acar e
lcool. Sua utilizao permite que os agentes minimizem um dos principais riscos que enfrentam: o
risco de preo. Mediante operaes de hedge nos mercados futuros, o agente pode fixar o preo de
venda/compra de sua mercadoria, garantindo uma rentabilidade, considerada razovel, antes da
comercializao. Alm disso, esse mercado permite que os agentes:
planejem suas atividades de forma mais eficiente, j que possvel ter uma ideia do
cenrio dos preos de seu produto em um momento futuro.
utilizem a posio em futuros como colateral de garantia de emprstimos: clientes
que provarem ter adequada cobertura do risco de preo podem obter crdito a taxas
mais reduzidas.
viabilizam o financiamento via emisso de ttulos privados, como a Cdula de Produto
Rural (CPR) e, em alguns casos, permitem que os agentes amenizem os custos dessa
fonte de recursos.

Cdula de Produto Rural (CPR)
A Cdula de Produto Rural (CPR) um ttulo cambial, negocivel no mercado de
balco geralmente atravs de leiles eletrnicos, emitido pelo produtor rural,
cooperativas e associaes de produo em que se estabelece um adiantamento de
recursos ao emissor, sendo que este tem o dever de liquidao no vencimento
mediante entrega fsica ou pagamento financeiro. O registro no Sistema de Registro
e de Custdia autorizados permite a negociao em mercado secundrio.



Importante
Os contratos futuros e de opes de produtos agropecurios listados na bolsa
1
esto
disponveis para consulta no site da BM&FBOVESPA.

FORMAO DO PREO FUTURO NO MERCADO AGROPECURIO

A anlise de formao dos preos futuros deve ser diferenciada no caso do bem ser um ativo de
investimento ou de consumo.

1
Este material poder ser contedo de perguntas na prova de certificao do PQO.


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2 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Os prprios nomes os definem. Enquanto o primeiro tipo caracterizado pelo fato do investidor
mant-lo em sua carteira por razes de investimento (exemplos: ttulos ou aes), o segundo
mantido pelo agente para consumo (exemplos: commodities agropecurias, como caf e acar).
A possibilidade de arbitragem base para explicar os preos desses ativos. Porm, para os bens de
consumo, isso no pode ser feito de forma direta, sendo necessrias algumas consideraes. Alguns
fatores de grande impacto nesse mercado so:

CONVENIENCE YIELD
Para os ativos de consumo, como as commodities agrcolas, as arbitragens realizadas nos exemplos
anteriores precisam ser reformuladas. Como vimos, para ativos de investimento, caso:
F
0
< S
0
(1+ r + a)
T

onde:
F
0
=

preo futuro
S
0
=

preo presente
r = taxa de juro
a = custo de custdia
T = tempo

O agente vende o bem, investe o montante recebido, economiza o custo de armazenamento e
compra contrato futuro. Em T, na liquidao do contrato, compra o ativo ao preo futuro utilizando
o valor investido. Alm de ficar com a posse da commodity, melhora sua posio em:
S
0
(1+ r + a)
T
F
0

A situao exposta no durar muito tempo, pois o preo a vista tende a cair pelo aumento da
quantidade ofertada e o preo futuro tende a aumentar pelo aumento da quantidade demandada
de contratos futuros.
Importante
Na situao oposta, quando F
0
> S
0
(1+ r + a)
T
, a desigualdade tambm ser logo
eliminada, pois, com a atuao dos arbitradores, o preo a vista da commodity
subir pelo aumento de sua quantidade demandada e o preo futuro cair pelo
aumento da quantidade ofertada de seus contratos futuros.

No entanto, para commodities no financeiras, no possvel verificar tais relaes de arbitragem.
Os agentes que trabalham com ativos de consumo em seu processo produtivo no realizariam a
venda a vista e a compra simultnea de contratos futuros, j que no podem consumir tais


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3 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
contratos! Existem, portanto, benefcios advindos da posse da commodity, conhecidos na literatura
como convenience yield.
Quanto maior a possibilidade de escassez futura da commodity (ou quanto menores forem os nveis
de estoque), maior ser o convenience yield. Situao inversa ocorre caso o mercado tem garantida
a disponibilidade do produto em um momento futuro.

Benefcios
Considere a situao em que existe escassez de oferta de produto no mercado e a
empresa necessita de uma quantidade desse bem com urgncia. Ao possuir o bem,
o problema facilmente resolvido, fato que no ocorreria se tivesse contratos
futuros, em vez da commodity em si.


Considerando os custos de armazenamento (a) como uma proporo do preo da commodity e y
como notao para a convenience yield, os preos futuros so definidos como:

F
0
(1 + y)
T
= S
0
(1+ r + a)
T
+ e
ou
F
0
= S
0
[(1+ r + a) / (1 + y)]
T
+ e

em que: e igual a um componente de erro.

Importante
Caso o custo de armazenamento fosse expresso em valor nominal (e no como uma
proporo do valor do ativo), a frmula seria:
F
0
(1 + y)
T
= (S
0
+ A) (1+ r)
T

ou
F
0
= (S
0
+ A) [(1+ r) / (1 + y)]
T


Onde A o valor presente do custo de armazenamento.





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4 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
CUSTOS DE CARREGO

Os custos de carrego exercem papel importante para a determinao do relacionamento entre
preos a vista e preos futuros e/ou entre preos futuros de contratos com sucessivos vencimentos.
Define-se custo de carrego (c) como sendo o custo total para carregar uma mercadoria at uma data
futura T. Ou seja:

Custo de armazenamento (a)
+ Custo de seguro (s)
+ Custo de transporte (t)
+ Custo com comisses (o)
+ Custo de financiamento (i)
= Custo de carrego

Veja, na tabela abaixo, o custo de carregar o acar por 42 dias teis no dia 12/07/XXXX.

Custo de carrego para o acar no dia 12/07/XXXX
Item US$/sc
Preo a vista 8,90 *
Custo financeiro de 12% ao ano 0,17 **
Armazenamento e seguro (US$0,20/ms) 0,40
Reserva contra quebra de peso (1/16%)/ms 0,01 ***
Transporte (Santos-Ribeiro Preto) 0,70
Preo futuro - Set/XXXX 9,20 ****

* Cotao a vista em US$: R$27,04/(R$3,0371/US$)
** 8,9 [(1 + 12%)
42/252
1]
***US$8,90 (1/16)% 2 meses
****Em geral, os prmios no excedem os custos de carrego e, no raro, ficam ligeiramente abaixo
(este exemplo um caso).




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5 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
RISCO DE BASE

Uma das funes mais importantes dos mercados futuros o hedging. No entanto, o mercado
futuro no elimina, com uma operao de hedge, todos os riscos. Permanece o risco de base.

A BASE E O RISCO DE BASE

Base a diferena entre o preo de uma commodity no mercado fsico e sua cotao no mercado
futuro.
base = preo a vista - preo futuro
Normalmente, a base reflete:
custos de transporte entre o mercado local e o ponto de entrega especificado no contrato;
diferenas de qualidade do produto em relao ao objeto de negociao do contrato futuro;
juros projetados at o vencimento do contrato futuro;
condies locais de oferta e demanda, estrutura de mercado;
custos de estocagem, manuseio e impostos.

A base pode ser negativa ou positiva, refletindo, respectivamente, o fato de o preo local ser menor
ou maior do que a cotao no mercado de futuros. Ela pode ser calculada diariamente pela diferena
entre o preo na Bolsa para o contrato com vencimento mais prximo e o preo na regio, como um
valor mdio em um perodo maior (semana, ms, por exemplo) ou com qualquer outra
periodicidade (inclusive, vrias vezes ao dia). Esses clculos permitem, por exemplo, que um
produtor saiba que o preo da soja, em sua regio, costuma se manter, durante o ms de maro,
R$1,50 abaixo da cotao do vencimento maio no mercado futuro da BM&FBOVESPA. Nesse caso,
teria de levar em conta essa diferena ao fazer suas operaes de hedge. No entanto, trata-se de um
clculo estimativo. A base tambm pode variar, criando o chamado risco da base.
O conceito de base importante porque pode afetar o resultado final do hedge. Por exemplo: se os
preos no mercado fsico e futuro oscilarem na mesma proporo, o hedger vai pagar ajustes no
mercado futuro quando o preo deste subir, mas recuperar o valor pago ao vender o produto (a um
preo maior) no mercado a vista. Porm, dependendo o comportamento da base, em algumas
situaes, ele poder desembolsar no mercado futuro, mas no recuperar totalmente o valor pago
com a venda no mercado fsico (enfraquecimento da base), gerando um resultado abaixo do
esperado. Em outras situaes, no entanto, pode ocorrer que o preo no mercado fsico se eleve
mais do que no mercado futuro, causando o que se chama de fortalecimento da base. Neste caso,
o resultado final seria melhor do que o esperado.
Em geral, quando se fala em base, a referncia para a diferena entre o preo a vista e o preo
do contrato futuro de vencimento mais prximo. Todavia, existe uma base para cada vencimento de


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6 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
contrato futuro em que haja contratos em aberto e essa base pode diferir ao longo do tempo,
dependendo do ativo subjacente e dos meses de vencimento considerados.

OPERAES EX-PIT

Uma operao muito utilizada nos mercados futuros a denominada ex-pit, que facilita a
execuo de operaes mistas envolvendo contratos de fornecimento (a termo) e contratos futuros.
Pelo primeiro instrumento, as partes determinam as condies do fornecimento exceto o preo, que
seria fixado de acordo com valores observados em datas ou perodos previstos no contrato, no
mercado futuro. Esta operao permite que ambas as partes montem estratgias de hedging em
mercados futuros. Como resultado, comprador e vendedor a termo podem concluir a operao com
preos adequados s suas necessidades.

Detalhes da operao
A operao ex-pit, tambm conhecida como troca de futuros por produtos fsicos, representa uma
tcnica avanada de hedging por meio da qual o detentor de uma posio a futuro pode precificar a
mercadoria-objeto do contrato a termo.
A lgica por trs do desenvolvimento e da regulamentao das operaes ex-pit baseia-se no fato de
que, se os hedgers fossem obrigados a liquidar suas posies futuras no mercado, provavelmente o
fariam por preos diferentes.

Importante
Essas operaes podem ser efetuadas at o dia estabelecido nas respectivas especificaes
contratuais, desde que sejam atendidas as condies determinadas pela Bolsa que as
divulga, mas no as submete interferncia do mercado.

Nos mercados agrcolas, esse tipo de operao origina-se de uma negociao a termo acertada no
mercado fsico, cujo valor de faturamento (ou de liquidao), em data futura acordada, tenha por
referncia a cotao de determinado vencimento do contrato futuro da mercadoria negociada.
A partir do contrato a termo negociado fora do prego, cada parte assume uma posio
(independente) no mercado futuro da Bolsa, com o intuito de fixar o preo da mercadoria
contratada. Em data prxima do vencimento, tambm acertada entre as partes, os participantes
revertem suas posies (no mercado futuro) um contra o outro, por meio de operao executada
fora do pit de negociao da Bolsa.


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7 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Nos mercados futuros, os contratos so padronizados, com especificao definida sobre itens como:
qualidade, tamanho do lote negociado, forma de cotao, data de vencimento. Essa padronizao
vantajosa para os participantes, especialmente quando se buscam visibilidade para o preo futuro e
razovel grau de intercambialidade e de liquidez para os contratos. Ocorre que, em certas situaes,
as especificaes padronizadas dos contratos futuros podem no refletir adequadamente a
realidade dos negcios efetuados com a mercadoria no mercado fsico. Nesses casos, os
participantes podero optar por realizar uma transao a termo, em que a maior parte das
caractersticas do negcio estabelecida no momento da assinatura do contrato.

O PROBLEMA DO PREO NOS CONTRATOS A TERMO
O que aconteceria, por exemplo, se as partes envolvidas na negociao a termo tivessem diferentes
expectativas quanto ao preo e/ou aos riscos advindos da variao de preo da mercadoria
negociada? Esta uma das possibilidades em que a operao ex-pit se torna especialmente
vantajosa, pois permite que o preo seja fixado na BM&FBOVESPA e, ao mesmo tempo, contempla
as expectativas de ambos os participantes em momentos diferentes. Especificamente, essa
engenharia operacional possibilita que cada participante seja responsvel pela fixao de seu preo
(e margem de lucro) de forma independente, executando suas estratgias de formato totalmente
individual. Isso porque, como ser visto no exemplo adiante, as partes assumem posio proativa ao
longo da operao ex-pit, avaliando e determinando o momento adequado para mitigar seus riscos
de preo proporcionados pelos mercados futuros por meio do hedge.
Assim, o participante que estiver vendido em uma negociao a termo, com o preo de faturamento
vinculado a um vencimento futuro, assumir posio vendida no mercado futuro correspondente no
momento que considerar adequado, ou seja, um declnio nos preos daquele momento em diante.
Por sua vez, sua contraparte na negociao bilateral assumir posio (comprada) no mercado
futuro em outro instante, quando sua expectativa for de alta de preo at o vencimento da
operao. Essas operaes tambm podem ser teis no caso de a entrega da mercadoria negociada
bilateralmente a termo ocorrer em praa diferente daquela em que o preo da Bolsa para essa
mercadoria est baseado e/ou cuja qualidade seja distinta da estabelecida no contrato futuro
correspondente.

DESGIOS
No primeiro caso, possvel, por exemplo, estabelecer que um contrato de suprimento esteja
baseado no preo da Bolsa menos um desgio (desconto no preo a ser pago) de frete. No segundo,
a diferena de qualidade (relativamente ao contrato futuro) poder ser compensada por gio ou
desgio, dependendo das especificaes da mercadoria contratada. Em ambas as hipteses, o
desgio ou o gio sempre negociado entre as partes, mas a base de preo estabelecida pelo
mercado futuro.


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8 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
O ex-pit constitui, portanto, o casamento entre um contrato a termo e um contrato futuro, em uma
operao integrada que aproveita as vantagens de ambos os mercados: visibilidade, transparncia e
capacidade de transferir riscos (que caracterizam os mercados futuros) e compromisso firme de
entrega e recebimento da mercadoria (especificidades do contrato a termo).

MONTANDO UMA OPERAO EX-PIT

Momento 1
O participante A firma contrato de compra e venda, comprometendo-se a entregar, em certa data
futura, ao participante B determinada quantidade de uma mercadoria (caf, por exemplo), cujo
preo ser indexado a um vencimento futuro da BM&FBOVESPA na data de liquidao.

Momento 2
O participante A vende contratos futuros de caf, na BM&FBOVESPA, no momento em que lhe
parecer adequado fixar o preo de venda.

Momento 3
O participante B compra contratos futuros de caf, na BM&FBOVESPA, no momento em que julgar
conveniente fixar seu preo de compra.

Momento 4
Na data de liquidao do contrato a termo, os participantes revertem (isto , zeram) sua posio
no mercado futuro (um contra o outro) e a mercadoria fsica entregue contra pagamento.
Naturalmente, a entrega da mercadoria e o pagamento so feitos fora da Bolsa, como qualquer
negociao normal no mercado fsico.

importante ressaltar que a fixao do participante B no necessariamente ocorre aps a fixao do
participante A. Ela pode ocorrer a qualquer momento e s depende da deciso de B.
Operaes ex-pit podem ser consideradas importantes alternativas de fixao de preo e hedge para
os participantes da cadeia agrcola. Porm, para que atendam adequadamente s necessidades do
comprador ou do vendedor, os participantes devem definir corretamente a estratgia a ser adotada
e seu preo-alvo. Isso porque, independentemente do preo da mercadoria na data de vencimento,
o resultado final da negociao de compra e venda ser o da operao de hedge realizada por cada
participante no mercado futuro da BM&FBOVESPA.


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9 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
importante ressaltar que a BM&FBOVESPA se responsabiliza apenas pela inverso das posies no
mercado futuro, por meio da operao ex-pit, enquanto o compromisso de entrega da mercadoria
est restrito ao entendimento entre as partes.

6.B.3 Mercado de taxa de cmbio

Uma multiplicidade de contratos (de futuros, opes e swaps) sobre moedas e taxas de cmbio,
negociados em diversas bolsas do mundo so os principais instrumentos de gesto de risco de um
dos mais importantes segmentos da indstria de derivativos.
No Brasil, os preges com contratos futuros sobre a taxa de cmbio de reais por dlar comearam,
em 1986, na BM&F. Em 1990, esse contrato transformou-se no contrato futuro sobre a taxa de
cmbio do dlar comercial, acompanhando a mudana na poltica cambial implementada pelo
Bacen. As especificaes definidas em 1990 so a base do contrato atualmente negociado na
BM&FBOVESPA e que est referenciado na taxa de cmbio praticada no mercado nico de cmbio.

DERIVATIVOS DE TAXA DE CMBIO NO BRASIL

A Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros BM&FBOVESPA disponibiliza para negociao contratos
futuros de taxa de cmbio de reais por dlar, de reais por euro, e, tambm, de reais por iene, por
dlar australiano, por dlar canadense e por peso mexicano.
A partir de 15 de agosto de 2011, a BM&FBOVESPA tambm autorizou as negociaes dos contratos
futuros das taxas de cmbio de Reais por Dlar da Nova Zelndia, por Franco Suio, por Iuan, por Lira
Turca, por Peso Chileno e por Rande da frica do Sul. Para informaes como os objetos da
negociao do contrato, a cotao, a variao mnima de apreogao, o tamanho do contrato, a data
de vencimento e de liquidao, o ltimo dia de negociao e entre outras, acessar o site da
BM&FBOVESPA.
Nesta mesma data, a bolsa autorizou a negociao do novo Contrato Futuro Mni de Taxa de Cmbio
de Reais por Dlar Comercial (WDO). Neste novo contrato, todas as caractersticas do contrato
anterior foram mantidas, contrato (WDL), exceto o seu tamanho, atualizado para U$ 10.000,
representando 20% do tamanho do Contrato de Cmbio de Reais por Dlar Comercial, mantendo,
assim, a mesma relao do tamanho existente entre o contrato-padro e o mni do Futuro de
Ibovespa.
Tambm foi autorizado, na mesma data, para negociao, o Contrato Futuro de Mni de Taxa de
Cmbio de Reais por Euro (WEU), com o tamanho de 10.000, sendo 20% do tamanho do contrato-
padro.
So transacionadas tambm na BM&FBOVESPA opes sobre disponvel e sobre futuro de taxa de
cmbio R$/US$ e so registradas opes flexveis sobre esta taxa. Outros produtos referenciados na
taxa de juro em dlares (cupom cambial) tambm esto disponveis para negociao.


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10 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
A partir de 19 de dezembro de 2011, a BM&FBOVESPA passou a divulgar novos indicadores de taxa
de cmbio no mercado a vista, as Taxas de Cmbio de Referncia (TCR), calculados com base em
ofertas e negcios de dlar pronto (USDP0002) realizados na bolsa. No total sero apuradas seis
taxas de cmbio de referncia dirias. O obejtivo da bolsa com ste lanamento aumentar ainda
mais a transparncia do mercado de cmbio e estimular o fluxo de negociao a vista realizado em
plataforma eletrnica.
Os mercados de taxa de cmbio na BM&FBOVESPA nunca admitiram a entrega da moeda devido s
restries determinadas pelo regime cambial. No Brasil, pessoas fsicas e jurdicas podem comprar e
vender moedas estrangeiras livremente desde que essa operao tenha como contraparte
instituies autorizadas pelo Banco Central e sempre que essas operaes sejam legais e
devidamente fundamentadas na documentao exigida. Existe tambm impedimento legal para
depsitos em bancos, no Pas, em outras moedas que no seja o real.
Todos os contratos preveem a liquidao financeira determinada por uma cotao mdia e apurada
em conformidade com critrios predefinidos, o que leva a distingui-los de outras formas de
negociao, onde h liquidao por entrega da moeda, se possvel (embora pouco utilizada).

MERCADO DE MOEDAS X MERCADO DE TAXA DE CMBIO

A maior parte dos futuros de moedas negociados na Chicago Mercantile Exchange (CME), hoje parte
do CME Group, prev a possibilidade de entrega fsica das mesmas no vencimento, embora essa
alternativa seja pouco utilizada.
Importante
Contratos futuros de moedas: conhecidos por Forex Futures ou FX
Futures (Foreign Exchange Futures), estabelecem o compromisso de
comprar ou vender determinada moeda em uma data especfica no futuro,
por um preo previamente estabelecido.

Em contrapartida, os contratos futuros desse segmento, negociados na BM&FBOVESPA, no
admitem a liquidao no vencimento com entrega fsica de moedas estrangeiras. Mais
especificamente, esses derivativos da BM&FBOVESPA so contratos de taxas de cmbio (de R$/US$;
R$/ e de R$/), em que os ajustes dirios e a liquidao no vencimento so feitos de forma
financeira em reais.
Importante
Um mercado futuro de taxa de cmbio, ao contrrio de um mercado futuro
de moedas, no negocia a troca futura de uma moeda por outra a uma
determinada taxa. Transaciona-se, como o nome indica, a taxa de cmbio
futura entre duas moedas.



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11 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Importante
Objeto de negociao: negocia-se um preo (a cotao do dlar em data
futura) e no a moeda (o dlar) para as operaes com liquidao em dois
dias de prazo (D+2, como conhecido no mercado).
Cotao: R$/US$1.000,00 com trs casas decimais que, na forma
convencional de apregoamento, equivale a uma cotao com seis casas
decimais.


Exemplo
A liquidao de operaes de exportao e importao usualmente ocorre algum tempo depois de
sua contratao o que acarreta risco vinculado taxa de cmbio para as partes. Para minimizar esse
risco, por exemplo, em fevereiro, um importador, que precisar adquirir US$2 milhes no final de
julho, utiliza o contrato futuro de taxa de cmbio com vencimento em agosto. A proteo contra
uma alta do dlar realizada com a compra de 40 contratos futuros (US$2 milhes /US$50 mil) nos
preges da BM&FBOVESPA.

AJUSTE DIRIO

O ajuste dirio das posies no mercado futuro de taxa de cmbio R$/US$ obtido de acordo com
as frmulas a seguir:

a) Ajuste no dia da operao (t):
AD = (PA
t
PO) x M x n

b) Ajuste das posies em aberto no dia anterior:

AD = (PA
t
P A
t-1
) x M x n
onde:

AD(t) = valor do ajuste dirio, em R$, em t
PA(t) = preo de ajuste em t, em R$/US$1.000
PO = preo da operao, em R$/US$1.000
n = nmero de contratos
PA(t1) = preo de ajuste do dia anterior, em R$/US$1.000
M = multiplicador do contrato, estabelecido em 50 - o multiplicador permite achar o ajuste dirio
para o contrato (de US$50.000) a partir da cotao utilizada (em R$/US$1.000)





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12 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Se positivo, o agente comprado (long) recebe ajuste do vendido (short).
Se negativo, o agente comprado (long) paga ajuste do vendido (short).


Note, pelas frmulas, que:

Com um aumento da taxa de cmbio (desvalorizao cambial), o agente short paga ajuste
dirio para a contraparte.
Com uma queda da taxa de cmbio (valorizao cambial), o agente long paga ajuste dirio
para a contraparte.

Importante
O preo de ajuste para o primeiro vencimento determinado pela mdia
ponderada dos negcios nos ltimos 10 minutos do prego. Para os demais
vencimentos os preos de ajuste so arbitrados pela Bolsa a partir dos
preos de ajuste dos contratos futuros de DI de 1 dia e de Cupom Cambial
(DDI), ambos negociados na BM&FBOVESPA.


LIQUIDAO NO VENCIMENTO

A qualquer momento, antes do vencimento, os agentes podem liquidar sua posio no mercado
futuro ao realizar a reverso de sua posio.

Definio
Reverso: o agente toma uma posio contrria a que detinha no mesmo
vencimento e com o mesmo nmero de contratos.

No entanto, tambm h a possibilidade das posies em aberto permanecerem at a data de
vencimento do contrato (aps o ltimo dia de negociao). Neste caso, a BM&FBOVESPA encerra
automaticamente as posies com uma operao inversa registrada cotao (TC) divulgada pelo
Banco Central, pelo mesmo nmero de contratos em aberto detidos pelo participante.

Definio
TC: taxa de cmbio mdia de venda R$/US$, apurada pelo Bacen e divulgada
atravs do Sisbacen, transao PTAX800, opo "5-L" (cotao de
fechamento), observada no dia til anterior ao dia do vencimento do
contrato (isto , no ltimo dia do ms anterior ao do vencimento) e utilizada
com at quatro casas decimais.

Essa operao gerar um ltimo ajuste dirio no dia subsequente sem que seja necessria a troca de
moedas.


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13 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS


Exemplo

Considere um especulador, comprado em 100 contratos futuros de taxa de cmbio a
R$2.750,000/US$1.000, permanea at o vencimento do contrato (trs meses depois).
Note que at o ltimo dia de negociao do contrato, o agente acumulou ajustes positivos por total
de (2.780,595 2.750,00) 100 50 = R$152,975 mil.
Na data de vencimento, a Bolsa reverte a posio do agente pela PTAX800 de R$2,7806/US$ ou
R$2.780,600/US$1.000, gerando um ltimo ajuste dirio positivo de R$25,00 na posio, que resulta
de (R$2.780,595 - R$2.780,600) x 50 x 100.

Ajustes dirios da operao do exemplo


A tabela mostra os dias iniciais e os finais da operao no mercado futuro. Observe que o ajuste
acumulado tambm pode ser apurado pela diferena entre o preo de abertura da posio
(R$2.750,000/US$1.000) e o de liquidao ($2.780,600/US$1.000):

(R$2.780,600 - R$2.750,000) x 50 x 100 = R$153.000,00.


FORMAO DO PREO FUTURO

Embora a determinao do preo no mercado seja resultado da oferta e da demanda para a cotao
em uma data determinada, importante ver como ela expressa uma equalizao de juros em reais e
dlares.
Sob a ideia de arbitragem entre mercados, a cotao para um vencimento futuro, praticada em um
dia qualquer, difere da cotao a vista por um valor prximo taxa de juro de mercado acumulada
no perodo considerado. Isso ocorre pela possibilidade do arbitrador:

a) tomar dinheiro emprestado para comprar dlar no mercado spot (aplic-lo rendendo taxa
em dlares) e, simultaneamente, vender dlar a futuro, caso a diferena for superior taxa


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14 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
de juro de mercado. O resultado lquido no vencimento (ganho ou perda no mercado futuro,
mais venda do dlar e pagamento do emprstimo) ser, nesse caso, sempre positivo; ou
b) obter crdito (taxa de juro internacional) para comprar dlares no Exterior e vend-los a
vista, para aplicar em ttulos de renda fixa ( taxa de mercado) e, simultaneamente, comprar
dlar a futuro, caso a diferena for inferior taxa de juro de mercado. O resultado lquido no
vencimento (ganho ou perda no mercado futuro, mais resgate da aplicao e compra do
dlar para restabelecer a posio em moeda estrangeira) ser, nesse caso, sempre positivo.

Em ambos os casos, a cotao futura do dlar (F
t
) pode ser definida como um quociente de taxas
(em reais e em dlares):


F
t
= S
t
(1 +i R$) / (1 + i US$)


onde:
i
R$
= taxa de juro em R$
i
US$
= taxa de juro em US$ no mercado brasileiro
S
t
= preo a vista do US$

Observe que h uma relao direta entre a taxa de juro em reais e a cotao da taxa de
cmbio futuro e inversa em relao taxa de juro em dlares.

Exemplo
Clculo do dlar futuro
Dados:
cotao a vista (PTAX800): R$ 2,6950/US$ 1,00
taxa em US$: 5,05% a.a.
cotao taxa de juro DI 1 futuro (prazo at vencimento: 31 dias corridos): 98.580 pontos
prazo: 31 dias corridos

O clculo consiste em projetar o dlar a vista pelo cupom cambial (diferena entre taxa em reais e
taxa em dlares). Usa-se a taxa implcita projetada no PU negociado na BM&FBOVESPA como taxa
em reais. Cada um dos negcios estabelecidos em prego sob a forma de taxa de juro
transformado para PU (preo unitrio), que nada mais do que o valor presente de um ttulo em
pontos descontados pela taxa de juro negociada no prego.
Logo, o clculo do preo do dlar futuro dado por:

{[100.000/98.580] / [(5,05/100) x (31/360)+1] } x 2,6950 = R$ 2,7720/US$

Esta a cotao que eliminaria as arbitragens e, em torno da qual, o mercado ir praticar negcios.
A frmula acima anloga utilizada pela BM&FBOVESPA para apurar diariamente os preos de
ajuste para o segundo vencimento em diante. Neste caso, o preo do primeiro vencimento (e no o


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15 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
preo a vista) corrigido pela diferenas das taxas de juro domstica e em dlares no mercado local
(implcitas nas cotaes dos mercados futuros de DI e de DDI).


6.B.4 Contratos futuros de taxa de juro

CONTRATOS FUTUROS SOBRE TAXAS DE JURO NO BRASIL

No Brasil, o complexo dos derivativos de juros responsvel por parte significativa no volume
negociado na Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBOVESPA).

Definio
Taxa de juro: define-se juro como a remunerao ao capital emprestado ou
aplicado; e taxa de juro como a remunerao percentual que o credor
obtm pela cesso temporria do dinheiro, ou seja, trata-se do preo do
dinheiro no tempo.

Definies
Complexo dos derivativos de juros: alm dos futuros de DI de um dia,
tambm so negociados, no segmento BM&F da BM&FBOVESPA, contratos
futuros de cupom cambial, de cupom de DI x IGP-M, de cupom de IPCA
(ndice de Preos ao Consumidor Amplo). Adicionalmente, negociam-se
opes sobre IDI (ndice de depsito interfinanceiro), contratos futuros
sobre ttulos da dvida externa e registram-se swaps com variveis
referenciadas em taxas de juro.
Contrato futuro de DI de um dia: contrato desenhado para negociar a taxa
de juro acumulada nos depsitos interfinanceiros DI de um dia de prazo.
Esses depsitos so realizados entre as instituies financeiras para troca de
reservas no curtssimo prazo, usualmente acompanham as oscilaes da
taxa Selic formada nas operaes de curtssimo prazo com ttulos pblicos.
Ambas as taxas constituem um importante referencial para as demais taxas
de juro do mercado.


A preocupao com o chamado risco de taxa de juro tem aumentado muito, levando as empresas
criao de departamentos especficos e adoo de instrumentos de medidas do risco que fazem
parte do seu dia a dia.


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16 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

COTAO E REGISTRO DO CONTRATO FUTURO DE TAXA DE JURO

A cotao do contrato futuro de DI de um dia na BM&FBOVESPA feita em taxa de juro efetiva
anual, base 252 dias teis, com at trs casas decimais. Porm, o registro da operao feito pelo
seu preo unitrio, conhecido como PU, sendo este expresso com duas casas decimais.

Como calculado o PU do contrato?
Por conveno, no seu vencimento, o contrato futuro de DI de um dia possui um PU de 100.000
pontos, sendo cada ponto igual a R$1,00. Ou seja, o valor futuro do contrato no vencimento equivale
a 100.000 pontos (ou R$100.000,00).
Assim, as taxas de juro negociadas so expressas em preo unitrio, ao trazer os 100.000 pontos
(valor futuro do contrato) a valor presente, considerando a taxa de juro efetiva at o vencimento do
contrato. Isto :

Exemplo
A instituio financeira FRR vende 500 contratos futuros de DI de 1 dia pela taxa de 13,25%, faltando
85 dias teis para seu vencimento. Qual o PU de registro da operao?
Como no vencimento o contrato futuro vale 100.000 pontos, esse valor de registro surge ao
responder a pergunta: qual o montante de dinheiro que, se aplicado taxa de 13,25% a.a. por 85
dias teis, permitiria obter R$100.000 no vencimento do contrato?

Resposta



Veja, pela frmula acima, que a taxa de juro (i) e o PU so inversamente proporcionais. Ou seja, o
aumento da taxa de juro leva a uma queda do PU, j que a base de desconto cresce. O inverso
tambm se aplica.
Com isso, nota-se que ao negociar um contrato em taxa, gera-se um PU em posio contrria ao que
for negociado em prego:
a compra de taxa gera um PU vendido.
a venda de taxa gera um PU comprado.
( )
95.889,89
85/252
0,1325 1
100.000
PU =
+
=


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17 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Utilizando o exemplo anterior, o fato de a FRR ficar vendida em uma taxa de 13,25% a.a. resulta no
registro de uma posio comprada, expressa em PU, de 95.889,89 pontos.

Exemplo
O banco KTR comprou 100 contratos futuros de DI de 1 dia pela taxa de 13,23%, faltando 81 dias
teis para seu vencimento. O que podemos concluir a partir dessas informaes?

Resposta
KTR est vendido em PU, sendo este igual a:



TAXAS IMPLCITAS NO PU

Ao analisar o PU de ajuste do mercado futuro de DI de um dia, possvel calcular a taxa de juro
implcita negociada para o perodo que vai do dia da negociao at o vencimento do contrato.
Para tanto, basta dividir 100.000 pontos pelo PU de ajuste e compor a taxa para o perodo desejado.
Veja exemplos de clculo pela tabela:

Vecto. PU de ajuste
Dias teis
(n de saques)
Taxa Implcita no
perodo (a.a.)
set 97.490,20 58 11,68%
out 96.711,09 77 11,57%
jan 94.298,74 139 11,23%
abr 92.071,48 200 10,97%


Vencimento setembro





= =
(
| |
(
|
( \ .

252 58
100.000
i - 1 100 11,68%
anual
97.490,20
pontos 96.084,92
81/252
,
100.000
=
1323 1


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18 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Vencimento outubro






Vencimento janeiro
% 23 , 11 100 1
74 , 298 . 94
000 . 100
139 / 252
=
(
(

|
.
|

\
|
=
anual
i

Vencimento abril
% 97 , 10 100 1
48 , 071 . 92
000 . 100
200 / 252
=
(
(

|
.
|

\
|
=
anual
i

CLCULO DO AJUSTE DIRIO

O ajuste dirio das posies no mercado futuro de DI de um dia obtido de acordo com as frmulas
a seguir:
a) Ajuste no dia da operao (t):



b) Ajuste da posio em aberto no dia anterior:



onde:

AD
t
= valor do ajuste dirio, em R$, em t
( ) N M PO - PA = AD
t t
( ) N M
252 1
1 - t
DI 1
1 - t
PA -
t
PA =
t
AD
)
`

+
= =
(
| |
(
|
( \ .

252 77
100.000
i - 1 100 11,57%
anual
96.711,09


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19 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
PA
t
= PU de ajuste em t
PO = PU da operao
M = valor em R$ de cada ponto de PU (= R$1,00)
N = nmero de contratos
PA
t1
= PU de ajuste em t1
DI
t1
= taxa do DI de 1 dia em t1


Se positivo, o agente vendido em PU (comprado em taxa) paga ajuste ao comprado em PU
(vendido em taxa).
Se negativo, o agente comprado em PU (vendido em taxa) paga ajuste ao vendido em PU
(comprado em taxa).


Note pelas frmulas que:
Aumento da taxa Queda da taxa
Comprado em taxa
(vendido em PU)
Ajuste positivo Ajuste negativo
Vendido em taxa
(comprado em PU)
Ajuste negativo Ajuste positivo

Importante
A correo do PU (preo de ajuste) do dia anterior (calculado a n
dias do vencimento) pela taxa do DI desse dia necessria para
torn-lo comparvel com o PU do dia subsequente (calculado a n-1
dias do vencimento).

A mdia dos PUs registrados nos ltimos 10 minutos do prego determina o PU de ajuste do dia nos
vencimentos mais lquidos. Caso a amplitude do intervalo entre o preo (taxas de juro) mximo e o
mnimo (excludos os valores extremos) superar 0,12 pontos porcentuais ser chamado call para
determinao do preo de ajuste. Nos demais vencimentos (menos lquidos), o preo de ajuste ser
sempre determinado no call de fechamento (ltimo preo ou melhor oferta).



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20 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Exemplo
Considere a venda de 500 contratos futuros de DI de um dia, com vencimento em 85 dias teis, a
13,25%, o que gera uma posio comprada em PU de 95.889,89 pontos. Pelos dados disponveis na
tabela, como podemos calcular os ajustes dirios desta operao?

*Dias teis at o vencimento do contrato.

Dia 1
AD = (PU de ajuste do dia PU da operao) N de contratos Valor do ponto
AD = (95.883,22 95.889,89) 500 R$1,00
AD = R$3.335,00
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio.
Dia 2
AD = (PU de ajuste do dia PU de ajuste do dia anterior corrigido) N de contratos Valor do
ponto
AD = 95.944,00 [95.883,22 (1+ 0,0511%)] 500 R$1,00
AD = (95.944,00 95.932,22) 500 R$1,00
AD = + R$5.890,00
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio.
Dia 3
AD = (PU de ajuste do dia PU de ajuste do dia anterior corrigido) N de contratos Valor do
ponto
AD = 96.026,00 [95.944,00 (1+ 0,0509%)] 500 R$1,00
AD = (96.026,00 95.992,84) 500 R$1,00
AD = + R$16.580,00
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio.
Dia 4
AD = (PU de ajuste do dia PU de ajuste do dia anterior corrigido) N de contratos Valor do
ponto
AD = 96.097,00 [96.026,00 (1+ 0,0509%)] 500 R$1,00
AD = (96.097,00 96.074,88) 500 R$1,00
AD = + R$11.060,00
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio.



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21 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
LIQUIDAO NO VENCIMENTO

No vencimento, o contrato de DI de 1 dia valorado em R$100 mil o PU final de 100 mil pontos,
sendo cada ponto igual a R$1,00.
O PU, pelo qual um contrato negociado, corrigido, diariamente, pela taxa do DI de um dia para
calcular o preo de ajuste corrigido (e, assim, o ajuste dirio). Quando chegar ao vencimento, o PU
original ter sido corrigido pela taxa DI-Cetip acumulada entre a data de negociao, inclusive, e o
ltimo dia de negociao do contrato, inclusive.
Portanto, no vencimento, o PU corrigido pode estar acima ou abaixo dos 100 mil pontos. Veja o
exemplo a seguir:

Exemplo
O banco UTR comprou um contrato futuro de DI, com 21 dias teis para vencimento, por uma taxa
de juro de 13,31% a.a. O PU da operao foi:


Suponha que a taxa de juro DI acumulada nestes 21 dias tenha sido de 13,50% a.a. Com isso, a
instituio financeira (que est comprada em taxa de juro e vendida em PU) ganha R$13,96, pois no
vencimento vende por R$100.013,96 um ttulo cujo valor no vencimento de R$100.000,00.


Quem ficou vendido em taxa de juro e comprado em PU tem uma perda financeira de R$13,96, pois,
no vencimento, compra por R$100.013,96 um ttulo cujo valor no vencimento de R$ 100.000,00.

LIQUIDAO NO VENCIMENTO E AJUSTE DIRIO

Um detalhe importante que deriva da mecnica de apurao dos ajustes dirios que o valor do
fluxo de caixa dos ajustes dirios deve coincidir com o ganho ou a perda do contrato futuro
contabilizada no vencimento.
Para analisar tal fato, suponha a negociao de um contrato futuro de DI1 a cinco dias do seu
vencimento pela taxa de 13,48%. O comprador desse contrato ficou vendido em um PU de:

( )
98.964,09
252 21
0,1331 1
100.000
PU =
+
=
( ) 96 013 100
252 21
1350 0 1 09 964 98 , . , , . PU = + =


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22 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS



Esse valor deve ser corrigido pelas taxas DI-Cetip at o vencimento para se apurar ganhos ou perdas:




No vencimento, quem ficou comprado em taxa e vendido em PU teve ganho de R$5,55 no mercado
futuro. Observe que o contrato foi negociado por uma taxa de 13,48% e que a mdia (geomtrica)
das taxas DI-Cetip nesses cinco dias foi de:


Para determinar o ganho ou perda basta multiplicar o PU inicial pela taxa mdia (geomtrica)
observada e compar-la com o valor terico de R$100.000,00 no vencimento. Isto :



MERCADO FUTURO DE DDI

A negociao do contrato futuro de cupom cambial na BM&FBOVESPA teve incio em 1998, quando
substituiu o uso combinado, pelos agentes do mercado, dos contratos futuros de dlar e de DI de
um dia. Pertence ao complexo de derivativos de taxa de juro e possui dinmica operacional
semelhante aos contratos de DI de um dia.
Os principais participantes nesse mercado so instituies do mercado financeiro nacional. Incluem-
se, nesse grupo, bancos comerciais, empresas, fundos de investimentos, dentre outros.




( ) ( )
( ) ( ) ( ) 100.005,55
252 1
0,13 1
252 1
0,14 1
252 1
0,15 1
252 1
0,14 1
252 1
0,13 1 99.749,41 PU
= + + +
+ + =
( ) ( ) ( ) ( ) ( ) | | % 80 , 13 1
5 1
13 , 0 1 14 , 0 1 15 , 0 1 14 , 0 1 13 , 0 1 = + + + + +
59 , 5 000 . 100 -
252
5
1380 , 1 41 , 749 . 99 =
( )
99.749,41
252
5
0,1348 1
100.000,00
PU =
+
=


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23 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
CUPOM CAMBIAL

O cupom cambial a denominao dada ao diferencial entre a taxa de juro interna e a variao
cambial, ambos referidos ao mesmo perodo. Portanto, trata-se de uma taxa de juro em dlar. Isto ,
representa a remunerao de um ttulo expresso ou indexado em dlares no mercado financeiro
nacional.

Calcula-se o cupom cambial usando:
corridos. dias em tempo de perodo n e
teis; dias em tempo de perodo m
t
/US$
n t
US$
n US$,
sendo
n
360
1
n US$,

252
m
R$ aa,
i 1
CC
=
=
+
=
(
(
(
(

|
.
|

\
|
+
=


Quanto maior o cupom cambial, mais atrativa a entrada de capitais em nossa economia.
Observe que a taxa de juro interna diretamente proporcional taxa do cupom, considerando o
cmbio estvel. J a variao cambial inversamente proporcional, supondo constante a taxa de
juro.
Definio
Proporcional: aumentos na taxa de juro e/ou valorizao cambial elevam a
taxa do cupom cambial.


MERCADO FUTURO DE CUPOM CAMBIAL DA BM&FBOVESPA

A partir das cotaes dos contratos futuros de DI de um dia e de taxa de cmbio de reais/dlar dos
Estados Unidos, possvel obter a expectativa do cupom cambial para diversos perodos futuros.

Clculo do cupom entre hoje (t
0
) e uma data futura t
1

Descontando, da taxa de juro implcita negociada no mercado futuro de DI em um dia
qualquer, a expectativa de variao cambial do perodo compreendido na cotao do DI


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24 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
futuro, obtm-se o cupom cambial implcito at o ltimo dia de negociao dos
mencionados contratos futuros. Observe:

n
360
1
US$
US$
PU
100.000
cc
0
t
1
t ,
0
t
1
t ,
0
t
1
t ,
0
t
=
(
(
(
(
(
(

|
|
.
|

\
|
|
|
.
|

\
|


Sendo n igual ao nmero de dias corridos entre o dia da negociao e o ltimo dia de
negociao dos contratos futuros.

Definies
Implcita: pela prpria definio do objeto de negociao do DI, sua cotao
expressa a taxa de juro efetiva entre o dia da negociao e o ltimo dia de
negociao do contrato (que o ltimo dia til do ms), inclusive.
Expectativa de variao cambial: a expectativa da variao cambial
calculada pelo quociente entre a cotao do mercado futuro (referida ao
ltimo dia de negociao, ou seja, o ltimo dia til do ms) e a taxa de
cmbio do dia da negociao no mercado spot. Observe a frmula:
|
|
.
|

\
|
=
0
1 0
$
$
,
t
t t
US
US
vc

onde:
t
0
= data de negociao
t
1
= ltimo dia de negociao dos contratos futuros considerados


Exemplo
Com base nas informaes da tabela abaixo, o cupom cambial futuro at o ltimo dia do
vencimento junho, :


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25 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
a.a. 4,50%
44
360
1
2,6157
2,6569
97.911,30
100.000
1
t ,
0
t
cc = =
(
(
(

|
.
|

\
|
|
.
|

\
|





Clculo do cupom para um perodo futuro (t
2
t
1
)
Para calcular o cupom cambial projetado para um ms calendrio, preciso trabalhar com
dois vencimentos futuros do contrato de DI de um dia e de taxa de cmbio R$/US$.

A taxa forward, definida pelos dois vencimentos do DI futuro considerados, descontados
pela variao cambial projetada entre os dois vencimentos da taxa de cmbio analisados,
permite apurar a taxa do cupom cambial. Veja:

k n
t t
US
t t
US
t t
PU
t t
PU
t t t
cc

(
(
(
(
(

|
|
.
|

\
|
|
|
.
|

\
|
=
360
1
,
$
,
$
,
,
, ,
1 0
2 0
2 0
1 0
2 1 0


Esta frmula permite apurar o cupom cambial na data t
0
, para o perodo compreendido
entre t
2
e t
1
(dois vencimentos futuros); n refere-se ao perodo (em dias corridos) desde o dia
t
0
at o segundo vencimento futuro considerado (t
2
); e k, ao nmero de dias corridos
compreendidos entre t
0
e t
1
.

Definio
Taxa forward: o quociente entre uma cotao do mercado futuro e outra
correspondente a um vencimento mais distante, define a taxa efetiva de juro


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26 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
cotada para o perodo entre ambos os vencimentos. Devido forma como
so definidas as datas de vencimento nesse contrato futuro, esse quociente
expressa a taxa forward para um perodo (ms, bimestre, semestre etc.) que
inicia no primeiro dia til de um ms calendrio.


Exemplo
Pelas cotaes da tabela abaixo, o cupom cambial futuro, para o ms de junho, negativo,
igual a:
a.a. 3,93%
44) (74
360
1
2,6569
2,6926
96.930,71
97.911,30
t , t , t
cc
2 1 0
=

=
(
(
(

|
.
|

\
|
|
.
|

\
|




Importante
Cupom cambial negativo: quando a variao cambial (desvalorizao) de um perodo supera
a taxa efetiva de juro (em reais) paga nas aplicaes domsticas, configura-se a situao de
um cupom cambial negativo. Em geral, dada a atual poltica de metas de inflao (que fixa
uma meta para a taxa de juro) e em condies normais de mercado, o cupom cambial
positivo.

Note, portanto, que ao combinar posies nos mercados de dlar futuro e DI futuro, obtm-se uma
posio futura sinttica em cupom cambial. Assim:

Para se proteger da alta do dlar e da queda da taxa de juro (queda do cupom), o agente compra
dlar futuro e vende DI futuro (vende taxa = fica comprado em PU).


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27 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Para se proteger da queda do dlar e da alta da taxa de juro (alta do cupom), o agente vende
dlar futuro e compra DI futuro (compra taxa = fica vendido em PU).

CONTRATO FUTURO DE CUPOM CAMBIAL

As operaes comentadas no item anterior podem ser feitas por meio de uma nica operao com
contratos futuros de cupom cambial disponveis para negociao na BM&FBOVESPA sob o cdigo
DDI.
Esse derivativo tem como objeto de negociao a diferena entre a acumulao das taxas do DI e a
variao do dlar (PTAX800 de venda).

Importante
Acumulao das taxas do DI: no perodo compreendido entre a data de
operao, inclusive, e a data de vencimento, exclusive.
Variao do dlar: no perodo compreendido entre o dia til anterior data
da operao, inclusive, e a data de vencimento do contrato, exclusive.

Sua cotao feita em taxa de juro expressa em percentual ao ano, linear, base 360 dias corridos,
com at trs casas decimais. J, o registro da operao feito pelo seu preo unitrio (PU), sendo
este expresso com duas casas decimais.
No vencimento do contrato, o PU igual a 100.000 pontos. Como cada ponto igual a US$0,50, o
PU no vencimento equivale a US$50.000,00.

Importante
Vencimento do contrato: o vencimento desse contrato ocorre no primeiro
dia til do ms de vencimento e o ltimo dia de negociao se verifica no dia
til anterior data de vencimento.

O PU da operao , ento, calculado ao trazer os 100.000 pontos a valor presente, considerando a
taxa do cupom ao ano negociada (i), sendo n o nmero de dias corridos at o vencimento do
contrato:
1
360
n
i
100.000
PU
+ |
.
|

\
|

=



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28 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

Importante
Os meses de vencimento correspondem aos quatro primeiros meses
subsequentes ao ms em que a operao for realizada e, a partir da, os
meses que se caracterizarem como de incio de trimestre.

Assim como nos contratos futuros de DI de um dia, a taxa do cupom cambial (i) e o PU so
inversamente proporcionais. Ou seja, o aumento (queda) da taxa do cupom leva a uma queda
(aumento) do PU.
Portanto, ao negociar em taxa, gera-se um PU em posio de natureza contrria ao que for
transacionado em prego:

a compra de taxa gera uma posio vendida em PU
a venda de taxa gera uma posio comprada em PU

Como montar uma posio no mercado futuro de DDI?

Suponha que um fundo de investimento tenha um ativo dolarizado no valor de US$10 milhes
aplicados em uma carteira com rendimento atrelado taxa de juro do DI. Mudanas nas taxas de
juro e na variao cambial alteraro o cupom cambial.
O risco do fundo que a taxa em dlares caia, por isso vende DDI, por exemplo, a 4,50% ao ano (i. e,
taxa de mercado) assim, fica comprado em um PU de 99.453,01, considerando (por exemplo) 44
dias corridos at o vencimento:

99.453,01
1 )
360
44
(0,0450
100.000
PU =
+
=
|
|
.
|

\
|
|
.
|

\
|


O valor referencial do contrato igual ao PU multiplicado pelo valor de cada ponto, sendo este de
US$0,50. Neste exemplo, igual a:

99.453,01 0,50 = US$49.726,51


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29 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

Para calcular o nmero de contratos a serem negociados, preciso dividir o valor a ser protegido
pelo valor referencial:

10.000.000/49.726,51 = 201 contratos

Portanto, o fundo vende 201 contratos de DDI a 4,50% a.a.

CLCULO DO AJUSTE DIRIO

O ajuste dirio das posies no mercado futuro de DDI obtido de acordo com as frmulas a seguir:
a) Ajuste no dia da operao (t):
( ) N
1 - t
Dol M PO -
t
PA =
t
AD


b) Ajuste da posio em aberto no dia anterior:

N
1 - t
Dol M ]
)
2 - t
/Dol
1 - t
(Dol
)
1/252
1 - t
DI + (1
1 - t
PA -
t
[PA =
t
AD
(
(
(



onde:
AD
t
= valor do ajuste dirio, em R$, em t
PA
t
= PU de ajuste em t
PO = PU da operao
M = valor em US$ de cada ponto de PU (= US$0,50)
N = nmero de contratos
DOL
t-1
= PTAX de venda no dia til anterior a t
DOL
t-2
= PTAX de venda, dois dias teis anteriores a t
PA
t1
= PU de ajuste em t1
DI
t-1
= taxa do DI de um dia em t1



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30 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Se positivo, o agente comprado em PU (vendido em taxa) recebe ajuste do vendido em PU
(comprado em taxa).
Se negativo, o agente comprado em PU (vendido em taxa) paga ajuste ao vendido em PU
(comprado em taxa).

Note, pelas frmulas, que:
Com uma queda do cupom (aumento do PU), o agente comprado em taxa paga ajuste dirio
para a contraparte.
Com um aumento do cupom (queda do PU), o agente vendido em taxa paga ajuste dirio para a
contraparte.

Exemplo
Suponha a venda de 100 contratos de DDI no dia 1, com vencimento em 92 dias corridos, a 5,060%
ao ano, o que gera uma posio comprada em PU de 98.723,40 pontos.
Observe o clculo dos ajustes dirios desta operao pelos dados abaixo:

Dia 1
AD = (PU de auste em t PU da operao) Valor do ponto PTAX t-1 N de contratos
AD = (98.591,83 98.723,40 ) US$0,50 2,6645 100
AD = R$17.528,41
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio.
Dia 2
AD = (PU de ajuste em t PU de ajuste em t-1 corrigido) Valor do ponto PTAX t-1 N de
contratos
AD = [97.392,87 98.591,83 (1+0,0006644)/(2,6587/2,6645)] US$0,50 2,6587 100
AD = (97.392,87 98.872,56) US$0,50 2,6587 100
AD = R$196.702,59
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio sua contraparte.


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31 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

Dia 3
AD = (PU de ajuste em t PU de ajuste em t-1 corrigido) Valor do ponto PTAX t-1 N de
contratos
AD = [98.536,73 97.392,87 (1+0,0006654)/(2,6248/2,6587)] US$0,50 2,6248 100
AD = (98.536,73 98.716,37) US$0,50 2,6248 100
AD = R$23.575,95
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio sua contraparte.

Dia 4
AD = (PU de Ajuste em t PU de ajuste em t1 corrigido) Valor do ponto PTAX t-1 N de
contratos
AD = [99.317,41 98.536,73 (1+0,0006654)/(2,6130/2,6248)] US$0,50 2,6130 100
AD = (99.317,41 99.047,57) US$0,50 2,6130 100
AD = +R$35.254,60
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio de sua contraparte.

LIQUIDAO NO VENCIMENTO E AJUSTE DIRIO
No vencimento, o contrato de DDI de um dia vale US$50 mil o PU final de 100 mil pontos, sendo
cada ponto igual a US$0,50. Observe que ao corrigir o PU da operao pela razo entre:

a taxa do DI acumulada entre a data de negociao, inclusive, e a data de vencimento do
contrato, exclusive;
a variao da PTAX entre o dia til anterior data da operao, inclusive, e a data de vencimento
do contrato, exclusive.

Podemos chegar a um valor de PU acima ou abaixo dos 100 mil pontos (ou US$50.000), o que
implica em ganho ou perda na operao.

Importante
Note que este derivativo negocia o chamado cupom cambial sujo. Isso se
deve ao fato da PTAX utilizada no vencimento do contrato ter referncia ao
dia anterior.



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32 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

CLCULO DO CUPOM CAMBIAL A PARTIR DAS COTAES DO MERCADO FUTURO DE DDI

TAXA IMPLCITA
Como no mercado futuro de DI de um dia, possvel calcular a taxa de juro implcita negociada no
contrato de DDI para o perodo que vai do dia da negociao (t
0
) at o vencimento do contrato (t
1
).
Para tanto, basta dividir 100.000 pontos pelo PU de ajuste e compor a taxa para o perodo desejado,
considerando o nmero de dias corridos at o vencimento. Abaixo, veja exemplos de clculo:
Vecto. PU de ajuste
Dias corridos
at o
vencimento
Taxa Implcita (a.a.)
mai 99.898,34 6
6,11%a.a.
6
360
1 -
99.898,34
100.000,00
aa
i = =
|
|
.
|

\
|

jun 99.686,22 37
3,06%a.a.
37
360
1 -
99.686,22
100.000,00
aa
i = =
|
|
.
|

\
|

jul 99.454,61 67
2,95%a.a.
67
360
1 -
99.454,61
100.000,00
aa
i = =
|
|
.
|

\
|

ago 99.156,28 98
3,13%a.a.
98
360
1 -
99.156,28
100.000,00
aa
i = =
|
|
.
|

\
|


TAXAS FORWARD
Vimos que possvel calcular o cupom cambial projetado para um intervalo de tempo futuro entre t
2

e t
1
(taxa forward), utilizando dois vencimentos futuros do contrato de DI de um dia e de taxa de
cmbio R$/US$.
No entanto, tal clculo pode ser feito diretamente pelas cotaes apresentadas no mercado futuro
de DDI, ao dividir o PU de um vencimento pelo PU imediatamente posterior e compor a taxa
considerando o nmero de dias corridos entre eles.
Pela tabela, veja como realizar esses clculos.




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33 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Vecto.
PU de
ajuste
Dias corridos
at o vecto.
Taxa forward (a.a.)
mai 99.898,34 6
jun 99.686,22 37
a.a. 2,47%
6) - (37
360
1 -
99.686,22
99.898,34
maio p/ aa
i =
|
|
.
|

\
|
=
jul 99.454,61 67 a.a. 2,79%
37) - (67
360
1 -
99.454,61
99.686,22
junho p/ aa
i = |
.
|

\
|
=

ago 99.156,28 98
a.a. 3,49%
67) - (98
360
1 -
99.156,28
99.454,61
julho p/ aa
i = |
.
|

\
|
=



FRA DE CUPOM CAMBIAL
O clculo do cupom cambial se realiza pelo quociente entre a taxa de juro em um determinado
perodo e a variao cambial no mesmo perodo. Ou seja:

corridos. dias em tempo de perodo n e
teis; dias em tempo de perodo m
t
/US$
n t
US$
n US$,
sendo
n
360
1
n US$,

252
m
R$ aa,
i 1
CC
=
=
+
=
(
(
(
(

|
.
|

\
|
+
=


No h dvidas quanto apurao da taxa de juro acumulada, entre o primeiro dia e o ltimo do
perodo considerado. Porm h uma discrepncia quando se faz o clculo utilizando a cotao da
taxa de cmbio do mesmo dia de incio da operao ou do dia anterior.

CUPOM CAMBIAL SUJO LIMPO
No mercado financeiro nacional, convencionou-se denominar cupom cambial sujo (ou cupom
nominal) a taxa de juro em dlares calculada utilizando a cotao de cmbio do dia anterior ao de
incio do perodo considerado.


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34 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Reserva-se o nome de cupom cambial limpo (ou cupom real) para a taxa de juro em dlares que
resulta ao calcular a variao cambial a partir da taxa de cmbio do dia de incio do perodo
considerado.
Ao transacionar um contrato futuro de DDI, negocia-se o cupom cambial desde o dia da operao
at o vencimento. Este cupom limpo ou sujo?
Para responder a pergunta, veremos um exemplo, atentando para algumas das caractersticas
definidas nas especificaes contratuais.

- Em t 1, o banco KBG vendeu contratos de DDI no ltimo dia de negociao (UDN) taxa de
3,50% a.a. Como est a um dia do vencimento, fica comprado em PU a:

99.990,27
1
360
1
0,035
100.000
1
360
n
i
100.000
PU =
|
|
.
|

\
|
+ |
.
|

\
|

=
|
|
.
|

\
|
+ |
.
|

\
|

=

No final do dia, o mercado apresenta um PU de ajuste de 99.990,69 (equivale a uma taxa do
cupom cambial de 3,35% a.a.), o que leva a um ajuste dirio (positivo para o banco) de 0,42
pontos (99.990,69 99.990,27).

- Em t, no dia do vencimento, as posies em aberto do dia anterior so encerradas com o
registro de uma operao oposta ao preo de 100 mil pontos. O ajuste dirio calculado
pela comparao de 100 mil pontos com o PU do dia anterior corrigido pela variao do
cupom cambial. Como utilizamos o cupom cambial resultante da negociao em t e este
recebe a influncia da cotao do dlar em t1, estamos negociando um cupom sujo!


Importante
Variao do cupom cambial em t:

)
2 - t
/Dol
1 - t
(Dol
)
1/252
t
DI + (1
=
t
cc


O efeito sobre a taxa anual que resulta de projetar um diferencial de taxa em perodos diferentes e o
clculo de cupom sujo e cupom limpo pode ser muito grande, especialmente se o dia excludo for
caracterizado por alta volatilidade de preos.


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35 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

CUPOM CAMBIAL E TAXA FORWARD

A negociao conjugada de futuro de cupom cambial com futuro de taxa de cmbio era considerada,
no binio 1999/2000, uma aproximao razovel para eliminar o efeito no desejado da variao da
taxa de cmbio do dia anterior presente no DDI. A intensa volatilidade dos primeiros vencimentos
do DDI inibia os investidores de utilizar dois vencimentos desse contrato para negociar uma taxa
forward.
Mas, qual seria o efeito sobre o cupom decorrente da negociao de dois vencimentos de DDI com o
objetivo de fixar uma taxa forward? Veja o diagrama da operao, que nos ajuda a concluir que o
cupom cambial sujo de um vencimento (venda) compensa o do outro (compra) negociado.


A possibilidade de eliminar o efeito do cupom sujo levou ao desenvolvimento de operaes
estruturadas de taxa forward, visando negociar o cupom limpo. Essas operaes receberam o nome
de FRA (Forward Rate Agreement).

OPERAO DE FRA
Em janeiro de 2001, a BM&F (atual BM&FBOVESPA) lanou uma modalidade operacional no
mercado de DDI com o propsito de permitir a realizao de FRA (Forward Rate Agreement) de
cupom cambial, cujo cdigo de negociao FRC.
Por meio desta operao, as partes assumem uma posio no vencimento do FRA (que corresponde
a uma posio longa em DDI, com vencimento em t
2
) e, automaticamente, a Bolsa abre uma posio
inversa no primeiro vencimento em aberto de DDI (com liquidao em t
1
). Observe a Figura 2 a
seguir.
Importante
Primeiro vencimento em aberto: a abertura desta posio ocorrer desde
que se tenha mais de dois dias de prazo at o vencimento. A partir do
penltimo dia anterior ao vencimento do 1 vencimento de DDI, a ponta
curta gerada no 2 vencimento de DDI em aberto.



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36 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
Figura 2. Representao de uma operao vendida em FRA


As partes, portanto, negociam uma taxa de juro linear para um perodo futuro entre t
1
e t
2
, ou seja,
entre o dia da liquidao do primeiro vencimento do DDI e o dia de liquidao do vencimento mais
distante.
A vantagem adicional desta modalidade operacional permitir a negociao de um FRA de cupom
cambial limpo (isto , sem o efeito da defasagem de um dia da PTAX800 usada na liquidao dos
ajustes dirios).
Importante
Os resultados financeiros das operaes de FRA so apurados de acordo
com os procedimentos estabelecidos para o DDI, j que no existem
posies em aberto de FRA.
A operao para o primeiro vencimento de DDI ser registrada
automaticamente pela BM&FBOVESPA, pelo preo de ajuste desse contrato.
A cotao feita em taxa de juro anual linear para cupom cambial limpo,
base 360 dias corridos.
Os vencimentos abertos para negociao so todos os vencimentos do
contrato de DDI, excludo o vencimento base (primeiro vencimento em
aberto), com lotes mltiplos de 10 contratos, sendo o mnimo de 50
contratos.

Exemplo

Uma instituio financeira contrair uma dvida em dlares no dia 01/03 (17 dias corridos a partir de
hoje, t). A liquidao da operao ocorrer no dia 01/02 do ano subsequente (324 dias corridos a
partir de hoje, t). O risco da instituio de alta do cupom cambial entre as duas datas.
Para gerenciar esta exposio, realiza a compra de FRA na BM&F a 7,30% a.a. A operao provoca a
abertura de:



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37 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
- Posio vendida em ponta curta no DDI a 13,76% a.a. (no vencimento maro desse ano,
com 17 dias corridos para liquidao).

O contrato prev que a abertura da posio seja feita utilizando como preo o PU de ajuste
desse vencimento. Neste exemplo, na data t, esse PU foi de 99.354,42, equivalente a uma
taxa de:
aa 13,76%
17
360
1 -
99.354,42
100.000,00
= |
.
|

\
|



- Posio comprada em ponta longa no DDI a 7,68% a.a. (no vencimento fevereiro do ano
seguinte com 324 dias corridos para liquidao).


A taxa de 7,68% advm do acmulo da ponta curta com a taxa do FRA:

7,68%a.a
324
360
1 1
360
17) - (324
0,0730 1
360
17
0,1376 =
)
`

|
.
|

\
|
+ |
.
|

\
|
+
Equivale a uma posio vendida em PU no vencimento longo a 93.534,86:
|
.
|

\
|
+ 1 )
360
324
(0,0768
100.000



Ao fazer isso, a instituio fixa um cupom cambial limpo (isento da distoro criada pela variao
cambial entre o dia da operao e a vspera) para o perodo compreendido entre 01/03/X1 e
01/02/X2, conforme mostra a Figura 3.

Figura 3. Representao da operao FRA do exemplo



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38 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

Importante
A composio de taxas utilizada para definir o PU do vencimento longo (posio
comprada, neste exemplo) ajuda a esclarecer que, entre o dia da operao (t) e o dia
do vencimento da ponta curta (01/03/X1), h uma compensao dos ajustes e,
portanto, qualquer efeito sobre o cupom cambial desse perodo se anula. O cupom
negociado no FRA , portanto, um cupom limpo.

NMERO DE CONTRATOS E LIQUIDAO DO FRA
Ao realizar a operao de FRA, apregoa-se o cupom limpo e o nmero de contratos desejados na
ponta longa (q
2
).

Importante
Contratos desejados: admite-se, somente, apregoao de mltiplos de 10
contratos. O total de contratos operados pode ser especificado para mais de
um cliente, desde que todos eles assumam posies superiores a 10
contratos.

O nmero de contratos da ponta curta (q
1
) definido segundo clculo estabelecido nas
especificaes contratuais em duas etapas. Na primeira, apura-se a quantidade preliminar para
operao como um todo.

Definio
Quantidade preliminar: para definir o nmero de contratos a serem abertos
na ponta curta, inicialmente, aplica-se a frmula:
( )
(
(


+
=
360
1
n
2
n
100
frc
c
1
2
q
1
q

onde:
= quantidade preliminar da operao no vencimento curto
q
2
= quantidade negociada para o FRA
c
frc
= cupom limpo negociado no FRA, expresso em taxa linear anual
1
q


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39 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
n
2
= nmero de dias corridos entre a data da operao e a data do
vencimento longo
n
1
= nmero de dias corridos compreendidos entre a data da operao e a
data de vencimento do contrato de DDI relativo ao vencimento curto



6.B.5 Mercados futuros de ndices de aes

A expectativa de obter um ganho de capital est por trs de toda compra de aes. Todavia, h
sempre risco de que a valorizao esperada da ao no ocorra. Eventos internos ou externos
empresa conhecidos como risco no sistemtico e sistemtico, respectivamente, afetam o preo da
ao.

Definies
O risco no sistemtico ou diversificvel depende do comportamento particular
de determinada indstria ou empresa. Pode-se dizer que o risco diversificvel a
parcela de risco microeconmico no risco total.
O risco sistemtico de uma carteira ou de um ativo corresponde ao risco de
mercado, tambm chamado de risco no diversificvel. Pode-se dizer que o risco
no diversificvel a parcela de risco macroeconmico no risco total.

O risco no sistemtico de uma carteira pode ser reduzido por meio da diversificao dos papis que
a compem. Na medida em que aes de vrios setores da economia (por exemplo, de bancos,
energia eltrica e minerao) so adicionadas a uma carteira inicialmente formada apenas por aes
de uma nica empresa, o risco no sistemtico estar diminuindo e, bem provavelmente, seu
rendimento tambm.
O risco sistemtico dependente dos altos e baixos da economia como um todo. tradicionalmente
administrado por meio da escolha do tempo timo para entrar ou sair do mercado. Mas, essa
estratgia sofre inmeras restries. Dentre elas, destacam-se os altos custos de transaes e as
possveis quedas (altas) de preos devido s vendas (compras) de lotes grandes. Modernamente, os
mercados futuros de ndices de aes podem substituir, de modo eficiente, os mtodos tradicionais
de reduo de risco sistemtico, permitindo a separao do risco de mercado do risco especfico.
Compras e vendas de contratos futuros sobre ndices de aes, que representam carteiras
diversificadas (nas que o risco no sistemtico foi substancialmente reduzido), permitem o hedge
contra variaes nas condies de mercado contrrias posio assumida no mercado a vista. As


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40 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
condies e procedimentos para realizar o hedge exigem a considerao de alguns fatores adicionais
vinculados ao tipo de ndice e, principalmente, relao existente entre comportamento do ndice e
comportamento da carteira que est sendo protegida.

ESPECIFICAO DO CONTRATO FUTURO DE IBOVESPA

O futuro de Ibovespa o principal derivativo deste complexo. Sua cotao feita em pontos de
ndice e os vencimentos ocorrem bimestralmente, nos meses pares. No dia do vencimento, as
posies em aberto so liquidadas por uma operao de natureza contrria da posio detida
(compra ou venda) efetuada automaticamente pela Bolsa e registrada por um preo mdio apurado
no prego do mercado a vista.

FORMAO DOS PREOS FUTUROS

A formao do preo futuro de um ndice de aes tem como base o valor do ndice no mercado a
vista capitalizado pela taxa de juro prefixada em reais, considerando o nmero de dias teis entre a
data da operao (t) e a data do vencimento do contrato futuro (T). Ou seja:

252
100
1
T t
du
vista T
pr
Ibovespa IND

|
.
|

\
|
+ =

onde:
IND
T
= preo futuro na data T
Ibovespa
vista
= cotao a vista do Ibovespa
pr = taxa de juros prefixada
du
t-T
= nmero de dias teis entre a data t e a data T

Exemplo
Supondo que o ndice a vista esteja em 35.520 pontos (sendo cada ponto equivalente a R$1,00) e a
taxa de juro anual seja de 15,81%, o preo futuro de um contrato com vencimento em 15 dias teis
deveria ser:


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41 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS

70 831 35
100
81 15
1 520 35
252
15
, .
,
. Futuro = |
.
|

\
|
+ =


Na prtica, entretanto, comum observar cotaes superiores que resulta do clculo apresentado
acima. A dificuldade para realizar as arbitragens por meio da compra (venda) de uma carteira de
aes no mercado disponvel e venda (compra) simultnea no mercado futuro (que garantiria a
formao do preo futuro) explica essa diferena. Corriqueiramente, no mercado brasileiro, essa
diferena expressa em termos porcentuais (como taxa anual) e recebe o nome de renda de
convenincia ou convenience yield, conceito que prprio dos mercados futuros de
commodities.
As operaes realizadas no mercado futuro de ndice visam minimizar os efeitos negativos no
rendimento de uma carteira derivado de variaes imprevistas nos preos das aes. Operaes de
hedge tambm podem ser feitas quando se procura fixar antecipadamente o preo de aes que
ainda devero ser adquiridas.

Por exemplo, diante da perspectiva de baixa no valor de uma carteira de
aes, faz-se um hedge ao vender contratos futuros de ndice acionrio.


Note que, quando se teme uma queda de preos no mercado de aes, prefervel vender
contratos futuros de ndice a se envolver nos custos de venda dos papis e sua posterior recompra.


Por exemplo, em vez de vender todas as aes das empresas X e Y de uma
carteira de n aes e recompr-las aps a queda esperada, possvel vender
contratos futuros de ndice em nmero tal que nos permita ganhar tanto (ou
mais) do que o valor que se perder com as quedas de X e Y.





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42 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
OPES SOBRE FUTUROS DE NDICE DE AES
Um dos primeiros contratos negociados na BM&F (hoje denominada BM&FBOVESPA), logo depois
do incio de seus preges, foi o contrato futuro de ndice de aes da Bolsa de Valores de So Paulo
Ibovespa. No entanto, as opes sobre este contrato futuro de Ibovespa somente vieram a ser
autorizadas negociao pela BM&F no quarto trimestre de 1994. Desde essa poca, a negociao
tem variado consideravelmente ao longo do tempo.
CONTRATOS DE OPES SOBRE FUTURO DE IBOVESPA DA BM&F
A BM&FBOVESPA adota o critrio de listar simultaneamente contratos de opes sobre futuro de
Ibovespa nas modalidades americana e europeia. Embora tenham como ativo objeto o Contrato
Futuro do Ibovespa, ambos os modelos se assemelham a opes sobre disponvel, pois sua data de
vencimento coincide com o vencimento do contrato futuro.
As especificaes dos contratos de opes sobre futuro de Ibovespa, tanto no modelo europeu
como no americano, preveem o exerccio automtico, processado pela BM&FBOVESPA sempre que
o valor intrnseco da opo for positivo, no encerramento do prego do ltimo dia de negociao. O
titular, no entanto, pode optar por solicitar que no seja exercido seu direito.
No modelo americano, desde o dia til seguinte ao da compra da opo at o dia anterior ao ltimo
dia de negociao, cabe ao titular tomar a deciso de exercer ou no seu direito.
O exerccio de uma call implica na compra de um Contrato Futuro de Ibovespa pelo titular e a venda
desse mesmo contrato pelo lanador da opo. No caso do exerccio de uma put, o titular assume
uma posio vendida no mercado futuro, enquanto o lanador dessa opo, uma posio comprada.
Quando o exerccio acontece na data de vencimento, ambas as posies so liquidadas no mesmo
dia conforme previsto no contrato futuro de Ibovespa; isto , por reverso automtica das posies
com base no valor do Ibovespa a vista.

Reverso automtica
As especificaes do contrato futuro de Ibovespa preveem que as posies em
aberto, aps o ltimo ajuste, sero liquidadas financeiramente pela Bolsa,
mediante o registro de operao de natureza inversa (compra ou venda) da
posio, na mesma quantidade de contratos, pelo valor do Ibovespa de
liquidao, divulgado pela BM&FBOVESPA.

O desenho desses contratos cujo vencimento coincide com o vencimento do ativo objeto (o contrato
futuro de Ibovespa) torna ambos os produtos substitutos prximos, diferindo basicamente pelos


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43 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
seus fluxos financeiros. Como se espera que o exerccio das opes americanas (salvo condies
especiais de mercado) ocorra somente na data de vencimento, os trs produtos devem produzir
payoffs semelhantes no dia do vencimento, embora possam diferir, basicamente, em funo dos
prmios pagos no incio da operao.




6.B.6 Comentrios finais

Ao terminar este captulo, espera-se que voc tenha compreendido as principais definies,
caractersticas, detalhes operacionais, estratgias bsicas e as formas de valorizao dos derivativos
agropecurios, de taxa de cmbio, de taxa de juro e de ndice de aes negociados na
BM&FBOVESPA.


Importante
Revise os principais pontos e BOA PROVA!!!




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44 PARTE B MERCADOS DERIVATIVOS
BIBLIOGRAFIA

BACEN BANCO CENTRAL DO BRASIL: Disponvel em <http://www.bcb.gov.br>

BM&FBOVESPA BOLSA DE VALORES, MERCADORIAS & FUTUROS: Disponvel em
<http://www.bmfbovespa.com.br>

FIGUEIREDO, Antonio Carlos. Introduo aos derivativos. So Paulo: Pioneira Thomson Learning,
2006. 155 p.

FORTUNA, Eduardo. Mercado financeiro: produtos e servios. 17 ed., rev., atual. e ampl. Rio de
Janeiro: Qualitymark, 2010. 833 p.

GUJARATI, Damodar N.; MONTEIRO, Maria Jos Cyhlar (Trad.). Econometria bsica. So Paulo:
Pearson Education, 2006. 812 p.

HULL, J.C. Fundamentos dos mercados futuros e de opes. Traduo: Marco Aurlio Teixeira. So
Paulo: BM&FBOVESPA, 2009.

INSTITUTO EDUCACIONAL BM&FBOVESPA. Material dos cursos on-line e presenciais.

MARQUES, P.V.; MELLO, P.C. Mercados futuros e commodities agropecurias: exemplos e
aplicaes aos mercados brasileiros. So Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros, 1999. 208p.

MICELI, Wilson Motta. Derivativos de agronegcios: gesto de riscos de mercado. So Paulo: Saint
Paul, 2008. 220 p.

SILVA, Luiz Mauricio da. Mercado de opes: conceitos e estratgias. 3 ed. Rio de Janeiro: Halip,
2008. 980 p.



Captulo 7 Fundos de Investimentos


7.1 Apresentao do captulo

O objetivo deste captulo apresentar as principais caractersticas e classificaes de um fundo de
investimento. Ao final, voc ter visto:

definio de fundo de investimento;
principais taxas;
viso geral sobre as Assembleias Gerais que devem ser realizadas;
classificaes dos fundos de investimentos.


Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao
do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude os tpicos
sugeridos.


Bons estudos!!!








Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA




Tipos de provas
Item 7.2
Pg. 1
Item 7.3
Pg. 3
Item 7.4
Pg. 5
Item 7.5
Pg. 6
Item 7.6
Pg. 6
Operaes
BM&FBOVESPA

Operaes
segmento BOVESPA

Operaes
segmento BM&F

Comercial
Compliance
Risco
Back Office
BM&FBOVESPA

Back Office
segmento BOVESPA

Back Office
segmento BM&F



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1 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
7.2 Fundo de investimento

Fundo de investimento um condomnio que rene recursos de um conjunto de investidores
(cotistas) com o objetivo de rentabiliz-los atravs da aquisio de uma carteira de ttulos ou valores
mobilirios no mercado financeiro. Os cotistas de um fundo normalmente tm os mesmos interesses
e objetivos ao investir suas economias no mercado financeiro e de capitais.
Cotista o investidor que aplica seus recursos no fundo. Ao aplicar em fundos de investimento, os
cotistas esto comprando uma quantidade de cotas e concordando em pagar uma taxa de
administrao a um terceiro (o administrador do fundo) que coordenar as tarefas do fundo e
gerenciar os seus recursos no mercado.
Ao comprar cotas de determinado fundo, o investidor estar aceitando as suas regras de
funcionamento (valores, horrios e prazos para a liquidao de aplicaes e resgates,
direcionamento dos recursos, rateio das despesas etc.) e passar a ter os mesmos direitos dos
demais cotistas, independente da quantidade de cotas que cada um possua. Os principais agentes e
as definies dos fundos de investimento so:
administrador: instituio financeira responsvel pelo conjunto de servios relacionados
direta ou indiretamente ao funcionamento e manuteno do fundo, que podem ser
prestados pelo prprio administrador ou por terceiros por ele contratados, por escrito, em
nome do fundo.
gestor: instituio responsvel pela compra e pela venda dos ativos do fundo (gesto),
conforme os objetivos e a poltica de investimento estabelecida no seu regulamento.
custodiante: instituio responsvel pelo registro e pela guarda dos ativos do fundo.
distribuidor: instituio responsvel pela venda das cotas do fundo, podendo ser o prprio
administrador ou terceiros contratados por ele.
cotista: investidor que aplica seus recursos no fundo.
regulamento: documento registrado na CVM que estabelece as regras de funcionamento e
operacionalizao de um fundo de investimento.
prospecto: documento que contm, em linguagem simplificada, as informaes relevantes
para o investidor sobre a poltica de investimento do fundo e os riscos envolvidos.
termo de adeso: documento que deve ser assinado no momento da aplicao inicial em um
fundo, no qual o investidor confirma que recebeu o regulamento e o prospecto do fundo e
que tomou cincia da sua poltica de investimento e dos riscos envolvidos.


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2 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
patrimnio lquido: diferena entre o valor dos ativos e dos passivos de um fundo. o valor
contbil pertencente aos cotistas. No caso dos fundos de investimento, o patrimnio lquido
a soma de todos os ativos e operaes do fundo, descontados os custos e as taxas.
cota: frao do patrimnio lquido de um fundo de investimento, utilizada como referncia
para a realizao de aplicaes e resgates.
taxa de administrao: valor pago pelos cotistas de um fundo para remunerar todos os
prestadores de servio.

Normalmente, a carteira de um fundo de investimento composta por ativos financeiros (ttulos e
valores mobilirios) emitidos por diferentes instituies, o que permite ao investidor diversificar
suas aplicaes utilizando um nico veculo. Alm disso, existem diversas modalidades de fundos
com composies de carteira especficas, permitindo aos investidores at mesmo escolher um fundo
diferente para cada objetivo de vida, considerando o risco que est disposto a correr e o tempo
disponvel para a aplicao.
Geralmente, as cotas de um fundo de investimento podem ser resgatadas a qualquer momento.
Vale ressaltar que os prazos de liquidao das aplicaes e resgates variam dependendo do fundo.
Alguns bancos, inclusive, disponibilizam servios de resgate automtico que possibilitam a
transferncia do dinheiro do fundo para a conta corrente sempre que o saldo estiver negativo.
Alguns fundos podem ter regras especficas para a realizao de resgates e essas informaes
sempre esto apresentadas em seus prospectos e regulamentos.

COTAS DE UM FUNDO DE INVESTIMENTO
Cota uma frao do patrimnio lquido de um fundo de investimento. Dessa forma, o patrimnio
de um fundo de investimento a soma de cotas que foram compradas pelos diferentes investidores,
e o valor de cada cota obtido atravs da diviso do patrimnio lquido do fundo pelo nmero de
cotas emitidas.
Quando o investidor aplica o seu dinheiro em um fundo, na verdade, est comprando determinada
quantidade de cotas, cujo valor apurado diariamente. As instituies informam os valores das
cotas dos fundos nos principais jornais ou na internet. Para calcular o rendimento de qualquer
fundo, basta dividir o valor da ltima cota divulgada pelo valor da cota do dia da aplicao.
Para apurar o valor atual do investimento, basta multiplicar a quantidade de cotas que o investidor
possui pelo seu valor mais recente. O valor da cota se altera diariamente, mas a quantidade de cotas
de um investidor sempre a mesma, exceto quando ocorre:


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3 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
resgate (que ocasiona diminuio na quantidade de cotas);
nova aplicao (que ocasiona aumento na quantidade de cotas);
recolhimento semestral de Imposto de Renda no ltimo dia til dos meses de maio e
novembro; neste caso, o valor devido de IR abatido da quantidade de cotas do investidor
(processo conhecido no mercado como "come cotas").

Importante
O administrador calcula diariamente o valor da cota do fundo de investimento (e a sua
variao no perodo).

No caso de fundos com carteiras compostas por ttulos de menor risco, a CVM permite o clculo das
cotas com base no patrimnio lquido do dia anterior atualizado por um dia de forma que, no incio
de cada dia, os cotistas j podem acessar o saldo atualizado de seu investimento (cota de
abertura).
J para os demais fundos, o valor da cota do dia deve ser calculado com base na diviso do valor do
patrimnio lquido pelo nmero de cotas do fundo apurados, ambos no encerramento do dia, ou
seja, no horrio de fechamento dos mercados em que o fundo atue (cota de fechamento).

7.3 Taxas

TAXA DE ADMINISTRAO
Trata-se da taxa pela qual o fundo remunera os servios prestados pelo administrador, pelo gestor,
pelo custodiante e pelo distribuidor. Ela pode variar muito de instituio para instituio e de fundo
para fundo, sendo representada atravs de um percentual ao ano. Esse percentual provisionado
diariamente sobre o patrimnio lquido do fundo (com base em dias teis) e apropriado pelo
administrador para pagamento das despesas.

Importante
Quando o administrador divulga o valor da cota de um fundo (e, portanto, a sua
rentabilidade), esse valor j est lquido da cobrana da taxa de administrao.


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4 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
Normalmente, os fundos de renda fixa apresentam taxas mais baixas do que as dos
fundos de aes, pois requerem menos trabalho de gesto.

No entanto, um fundo com menor taxa de administrao no significa, necessariamente, maiores
ganhos para os investidores. A rentabilidade final para o investidor sempre depender dos ttulos
presentes na carteira do fundo (e, consequentemente, do seu risco), e da eficincia do trabalho do
gestor do fundo. Outro fator que normalmente est relacionado taxa de administrao o valor
mnimo para aplicaes e movimentaes em um fundo. Geralmente, quanto menor for esse valor
mnimo, maior ser a taxa de administrao, pois os custos operacionais de fundos com baixos
valores de movimentao so mais altos para o administrador.

TAXA DE PERFORMANCE
Trata-se da taxa cobrada do fundo quando a sua rentabilidade supera a variao de um indicador de
referncia (chamado benchmark), servindo para remunerar uma administrao diferenciada. A taxa
de performance deve ser definida desde a criao do fundo (ou aprovada em Assembleia Geral de
Cotistas) e estar vinculada a um parmetro de referncia compatvel com a poltica de investimento
do fundo e com os ttulos que compem a sua carteira, permitindo que o investidor tenha
conhecimento dela antes mesmo de fazer a aplicao.
A taxa de performance deve ser cobrada na forma de um percentual sobre a rentabilidade que
ultrapassar o benchmark aps a deduo de todas as outras despesas do fundo (inclusive da taxa de
administrao) e com uma periodicidade mnima de seis meses. Exemplo: se um fundo apresenta
taxa de performance de 20% sobre a rentabilidade que exceder a variao do CDI, significa que, se a
rentabilidade do fundo ultrapassar essa marca, os cotistas ficaro com 80% do excedente:
rendimento bruto da carteira do fundo no ano: 15%
variao do CDI no ano: 10%
excedente sobre o qual incidir a taxa de performance: 5%
taxa de performance (ou remunerao "extra") que ser paga ao administrador: 1%
rentabilidade final para os cotistas do fundo: 14%

Importante
Quando o administrador divulga o valor da cota de um fundo (e, portanto, a sua
rentabilidade), esse valor j est lquido da cobrana da taxa de performance.


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5 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
TAXAS DE INGRESSO E DE SADA
Embora ainda no seja comum no mercado financeiro brasileiro, a legislao vigente permite a
cobrana de taxas de ingresso e de sada em fundos de investimento. Esse tipo de taxa muito
comum no mercado financeiro norte-americano e visa estimular os investidores a permanecerem
com os seus recursos aplicados pelo maior perodo de tempo possvel, viabilizando a realizao de
operaes com ttulos de vencimento mais longo e, dessa forma, aumentando as perspectivas de
rentabilidade diferenciada para o fundo.

OUTRAS DESPESAS
Alm das taxas de administrao, de performance, de ingresso e de sada, podem ser cobradas do
fundo as seguintes despesas, conforme esteja disposto no seu regulamento:
despesas com impresso, expedio e publicao de relatrios financeiros;
envio de correspondncias com convocaes e comunicados aos cotistas;
honorrios de auditores independentes;
custos de corretagem;
despesas com registro e cartrio.
Importante
Diariamente, todas essas despesas so provisionadas na contabilidade do fundo. Dessa
forma, a rentabilidade divulgada, ou seja, o ganho que os cotistas efetivamente obtiveram
em seu investimento, j lquida do valor de todas essas despesas.

7.4 Carteira de um fundo de investimento

Para buscar uma boa rentabilidade, os gestores de fundos montam carteiras de investimento com
diversos ativos financeiros. A composio da carteira deve sempre seguir a poltica de investimento
do fundo. A poltica de investimento de um fundo est definida no seu prospecto e no seu
regulamento e define os ativos nos quais o administrador pode investir o patrimnio do fundo. Ela
s pode ser alterada por deciso dos cotistas em Assembleia. J a composio da carteira de um
fundo indica os ativos que compem o patrimnio de um fundo em determinado momento do
tempo e pode ser alterada pelo gestor conforme a evoluo das condies do mercado. Um fundo
pode investir em:


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6 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
aes;
CDBs;
debntures;
derivativos;
ttulos pblicos;
outros.

7.5 A Assembleia Geral dos fundos de investimento

Os cotistas dos fundos de investimento so convocados periodicamente a se reunir em Assembleias
Gerais para tomar decises a respeito do fundo. Compete exclusivamente Assembleia Geral de
Cotistas de um fundo deliberar sobre:
demonstraes contbeis apresentadas pelo administrador;
substituio do administrador, do gestor ou do custodiante do fundo;
fuso, incorporao, ciso, transformao ou liquidao do fundo;
aumento da taxa de administrao do fundo;
alterao da poltica de investimento do fundo;
emisso de novas cotas no fundo fechado;
amortizao de cotas, caso no esteja prevista no regulamento;
alterao do regulamento do fundo.

A convocao da Assembleia Geral deve ser feita por correspondncia encaminhada a cada cotista,
com antecedncia mnima de 10 dias em relao data da sua realizao. A Assembleia Geral pode
ser instalada com a presena de qualquer nmero de cotistas, e suas deliberaes so tomadas por
maioria de votos, cabendo a cada cota um voto.

7.6 Classificao dos fundos de investimento

Existem duas diferentes estruturas de fundos de investimento no mercado. Uma delas a dos
fundos que aplicam seu patrimnio diretamente em ttulos e valores mobilirios ou em qualquer
outro ativo disponvel no mercado, os chamados Fundos de Investimento (Fis).


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7 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
Esta estrutura exige que o gestor entre no mercado vendendo ou comprando ativos a cada
movimentao de aplicao e resgate dos cotistas. Geralmente, concentram-se neles grandes
investidores, como fundos de penso, bancos e outros fundos de investimento. A outra a dos
Fundos de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento (FICFIs), que compram cotas de um ou
mais fundos; neste tipo de fundo que a maioria dos investidores aplica seu dinheiro.
Diferentemente dos FIs, que negociam diretamente ativos no mercado, os FICFIs devem ter, no
mnimo, 95% do seu patrimnio alocado em cotas de outros fundos de investimento de uma mesma
classe e que, portanto, estejam de acordo com sua poltica de investimento. A exceo fica por conta
dos fundos de investimento em cotas da classe "multimercado", que podem alocar seus recursos em
fundos de classes distintas. Os 5% restantes do patrimnio de um FICFI podem ser investidos
diretamente no mercado, em ttulos privados ou pblicos federais e em operaes compromissadas,
se o gestor assim julgar necessrio para atingir os seus objetivos estratgicos.
Um FICFI oferece ao gestor muito mais flexibilidade na hora de movimentar os recursos do fundo,
pois as operaes se resumem basicamente em comprar e vender cotas quando um cliente faz uma
aplicao ou solicita um resgate. Todo fundo deve apresentar no seu nome as siglas FI ou FICFI,
de forma a indicar para os investidores a categoria em que est enquadrado.

FUNDOS DE GESTO ATIVA E FUNDOS DE GESTO PASSIVA
Conforme a estratgia estabelecida para a gesto da carteira de um fundo de investimento, ele ser
classificado como fundo de gesto passiva ou de gesto ativa. O gestor de um fundo que possui
estratgia de investimento passiva aplica em ativos buscando replicar um ndice de referncia
(benchmark), ou seja, fazer com que a rentabilidade do fundo seja prxima variao do seu
benchmark. Os benchmarks mais utilizados so: CDI, para os fundos de renda fixa, e Ibovespa, para
os fundos de aes.
Os Fundos de Aes Ibovespa Indexado so exemplos de fundos com gesto passiva. Nesses fundos,
o trabalho do gestor fazer com que o desempenho da carteira acompanhe a variao do ndice da
BM&FBOVESPA. O gestor compra, para a carteira do fundo, as mesmas aes que compem o ndice
a fim de que o desempenho do fundo seja bem aderente variao do ndice Bovespa. Neste caso, o
fundo pode comprar todas as aes do Ibovespa e nos mesmos percentuais do ndice, ou o gestor
pode optar por comprar apenas uma parte das aes, desde que o desempenho desse grupo de
aes acompanhe o desempenho do Ibovespa como um todo.
J um fundo com gesto ativa busca obter rentabilidade superior de um determinado ndice de
referncia. Isso significa que o gestor procura no mercado as melhores alternativas de investimento
visando atingir o objetivo desse fundo, sempre de acordo com a sua poltica de investimento.


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8 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
FUNDOS ABERTOS, FUNDOS FECHADOS, FUNDOS COM CARNCIA E FUNDOS EXCLUSIVOS
A maior parte dos fundos de investimento disponibilizados no mercado financeiro brasileiro
constituda por fundos abertos, que so condomnios constitudos por prazo indeterminado e nos
quais as aplicaes e os resgates podem ser feitos a qualquer momento, respeitados os horrios e os
prazos para converso de cota previstos nos seus regulamentos.
Nesses fundos, no permitida a cesso ou a transferncia de cotas, salvo por deciso judicial,
execuo de garantia ou sucesso universal. No entanto, a legislao permite a constituio de
fundos fechados, nos quais as cotas somente so resgatadas ao trmino do prazo de durao do
fundo. Neste caso, o administrador tem prazo de 180 dias a partir do registro do fundo na CVM para
integralizar a emisso das cotas junto aos investidores.
A cota de fundo fechado pode ser transferida mediante termo de cesso e transferncia assinado
pelo cedente e pelo cessionrio, ou atravs de bolsa de valores, ou entidade de balco organizado
em que as cotas do fundo sejam admitidas negociao. Os fundos com carncia so aqueles nos
quais o regulamento prev um prazo mnimo a ser respeitado pelos cotistas para a realizao de
resgates. J os fundos exclusivos so constitudos para receber aplicaes de um nico cotista ou de
um grupo fechado de cotistas.
As duas principais classificaes dos fundos so divulgadas pela Comisso de Valores Mobilirios
(CVM) e pela Associao Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima).

Classificao dos fundos pela CVM
1

Curto prazo**

Investem seus recursos exclusivamente em ttulos pblicos federais ou privados
de baixo risco de crdito. Estes ttulos podem ser de renda fixa, ps ou
prefixados e, geralmente, sua rentabilidade est atrelada taxa de juro usada
nas operaes entre os bancos (conhecida como taxa do CDI). Investem em
papis com prazo mximo a decorrer de 375 dias e o prazo mdio da carteira
deve ser de, no mximo, 60 dias. Por estas caractersticas, so considerados
fundos mais conservadores, indicados para investidores com objetivo de
investimento de curtssimo prazo, pois suas cotas so menos sensveis s
oscilaes das taxas de juro.

1
Informaes retiradas do site da Anbima. Classificao Anbima de fundos de investimento atualizada pela
Deliberao 44, de 24 de novembro de 2010. Em: http://www.comoinvestir.com.br/fundos/guia-de-
fundos/classes_de_fundos/Paginas/default.aspx#fragment-1


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9 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
Referenciados**

Identificam, em seus nomes, o indicador de desempenho que sua carteira tem
por objetivo acompanhar. Para tal, devem investir, no mnimo, 80% de suas
carteiras em ttulos pblicos federais ou em ttulos de renda fixa privados
classificados na categoria baixo risco de crdito. Alm disso, no mnimo, 95% de
sua carteira deve ser composta por ativos que acompanhem a variao do seu
indicador de desempenho, o chamado benchmark. Usam instrumentos de
derivativos com o objetivo de proteo (hedge). Os fundos referenciados mais
conhecidos so os DI, que buscam acompanhar a variao diria das taxas de
juro (Selic/CDI) e se beneficiam em um cenrio de alta de juros.
Renda fixa**

Devem aplicar uma parcela significativa de seu patrimnio (mnimo 80%) em
ttulos de renda fixa prefixados (que rendem uma taxa de juro previamente
acordada) ou ps-fixados (que acompanham a variao da taxa de juro ou um
ndice de preo). Alm disso, podem usar instrumentos de derivativos com o
objetivo de proteo (hedge). Ao contrrio dos Fundos Referenciados DI, os
fundos de renda fixa beneficiam-se em um cenrio de reduo das taxas de
juros.
Multimercado

So fundos que possuem polticas de investimento que permitem vrios fatores
de risco, combinando investimentos nos mercados de renda fixa, cmbio e
aes, entre outros. Alm disso, podem utilizar ativamente instrumentos de
derivativos para alavancagem de suas posies ou para proteo de suas
carteiras (hedge). So fundos com alta flexibilidade de gesto, por isso
dependem do talento do gestor na escolha do melhor momento de alocar os
recursos (market timing) na seleo dos ativos da carteira e no percentual do
patrimnio que ser investido em cada um dos mercados (asset mix). Os fundos
multimercado so fundos que normalmente possuem gesto ativa, no tendo o
compromisso de acompanhar nenhum indexador especfico e podendo, com
isso, assumir mais riscos visando rentabilidades maiores.
Aes

So fundos que investem, no mnimo, 67% de seu patrimnio em aes
negociadas em bolsa. Dessa forma, esto sujeitos s oscilaes de preos das
aes que compem sua carteira. Alguns fundos desta classe tm como
objetivo de investimento acompanhar a variao de um ndice do mercado
acionrio, tal como o Ibovespa ou o IBX. So mais indicados para quem tem
objetivos de investimento de longo prazo.
Cambial

Estes fundos devem manter, no mnimo, 80% de seu patrimnio investido em
ativos que sejam relacionados, diretamente ou indiretamente (via derivativos),
variao de preos de uma moeda estrangeira, ou sua taxa de juro (o
chamado de cupom cambial). Nesta classe, os fundos mais conhecidos so os
chamados fundos cambiais em dlar que objetivam seguir a variao da
cotao da moeda norte-americana. No entanto, nem sempre esses fundos


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10 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
refletem exatamente as variaes cambiais, pois neles esto envolvidos custos
de taxa de administrao, imposto de renda, bem como a variao da taxa de
juro.
Dvida externa

Aplicam, no mnimo, 80% de seu patrimnio em ttulos brasileiros negociados
no mercado internacional. Os 20% restantes podem ser aplicados em outros
ttulos de crdito transacionados no Exterior. Para o investidor no Brasil, este
fundo a nica forma de investir em papis emitidos pelo governo brasileiro
negociados no Exterior.
**Importante: os fundos de curto prazo, referenciados e de renda fixa, no podem cobrar taxa de
performance.

Classificao dos fundos pela Anbima
2

Categoria Anbima Tipo Anbima Riscos
Curto prazo Curto Prazo DI/Selic
Referenciados Referenciado DI DI/Selic + Crdito
Renda Fixa
Renda Fixa *
Juros Mercado Domstico + Crdito +
ndice de Preos Mercado Domstico
+ Alavancagem
Renda Fixa Crdito Livre *
Juros Mercado Domstico + Crdito +
ndice de Preos Mercado Domstico
+ Alavancagem
Renda Fixa ndices *
ndice de Referncia + Juros Mercado
Domstico + Crdito + ndice de
Preos Mercado Domstico +
Alavancagem
Multimercados
Long And Short - Neutro * Renda Varivel + Alavancagem
Long And Short - Direcional * Renda Varivel + Alavancagem
Multimercados Macro *
Diversas Classes de Ativos +
Alavancagem
Multimercados Trading *
Multimercados Multiestratgia *
Multimercados Multigestor *
Multimercados Juros e Moedas *
Multimercados Estratgia Especfica *

2
Informaes retiradas do site da Anbima. Classificao Anbima de fundos de investimento atualizada pela
Deliberao 44, de 24 de novembro de 2010. Em: http://www.comoinvestir.com.br/fundos/guia-de-
fundos/classes_de_fundos/Paginas/default.aspx#fragment-1


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11 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
Balanceados
Diversas Classes de Ativos
Capital Protegido
Investimento no
Exterior
Investimento no Exterior
Ttulos da Dvida Externa e Taxa de
Cmbio
Aes
Aes IBOVESPA Indexado ndice de Referncia
Aes IBOVESPA Ativo * ndice de Referncia + Alavancagem
Aes IBrX Indexado ndice de Referncia
Aes IBrX Ativo * ndice de Referncia + Alavancagem
Aes Setoriais
Renda Varivel
Aes FMP FGTS
Aes Small Caps
Aes Dividendos
Aes Sustentabilidade/Governana
Aes Livre * Renda Varivel + Alavancagem
Fundos Fechados de Aes Renda Varivel
Cambial Cambial Moeda de Referncia
Previdncia
Previdncia Renda Fixa
Juros Mercado Domstico + Crdito +
ndice de Preos Mercado Domstico
Previdncia Balanceados - at 15
Diversas Classes de Ativos
Previdncia Balanceados - de 15-30
Previdncia Balanceados - acima de 30
Previdncia Multimercados
Previdncia Data-Alvo
Previdncia Aes Renda Varivel
* Tipo Anbima admite alavancagem.

Outros tipos de fundos so os que agregam os FIDCs e que tm, nas carteiras, recebveis dos
seguintes setores de atuao:
Tipo Anbima Atributo Foco de Atuao
FIDC Fomento Mercantil FIDC Fomento Mercantil
FIDC Financeiro
FIDC Crdito Imobilirio
FIDC Crdito Consignado
FIDC Crdito Pessoal
FIDC Financiamento de Veculos
FIDC Multicarteira Financeiro
FIDC Agro, Indstria e
Comrcio
FIDC Infraestrutura
FIDC Recebveis Comerciais


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12 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
FIDC Crdito Corporativo
FIDC Agronegcio
FIDC Multicarteira Indstria e Comrcio
FIDC Outros
FIDC Recuperao
FIDC Poder Pblico
FIDC Multicarteira Outros

7.7 Comentrios finais

Ao terminar este captulo, espera-se que voc tenha compreendido o conceito e as caractersticas
dos fundos de investimentos, as respectivas taxas e carteiras de fundos de investimento, a realizao
da Assembleia Geral e as classificaes dos fundos de investimento.

Importante
Revise os principais pontos e BOA PROVA!!!





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13 FUNDOS DE INVESTIMENTOS
BIBLIOGRAFIA

ANBIMA ASSOCIAO BRASILEIRA DAS ENTIDADES DOS MERCADOS FINANCEIRO E DE CAPITAIS:
Disponvel em: <http://www.anbima.com.br>

BACEN BANCO CENTRAL DO BRASIL: Disponvel em: <http://www.bcb.gov.br>

BM&FBOVESPA BOLSA DE VALORES, MERCADORIAS & FUTUROS: Disponvel em:
<http://www.bmfbovespa.com.br>

CVM COMISSO DE VALORES MOBILIRIOS: Disponvel em: <http://www.cvm.gov.br>

DUARTE JUNIOR, Antonio Marcos. Gesto de riscos para fundos de investimento. So Paulo:
Prentice Hall Brasil, 2005. 200 p.

FORTUNA, Eduardo. Mercado financeiro: produtos e servios. 17 ed., rev., atual. e ampl. Rio de
Janeiro: Qualitymark, 2010. 833 p.



Captulo 8 Introduo e Gesto de Risco

8.1 Apresentao do captulo

O objetivo deste captulo apresentar os conceitos bsicos da gesto de risco. Ao final, voc ter
visto:

o que se entende por risco;
retorno e risco esperados;
risco sistemtico e no sistemtico;
possvel reduzir o risco de carteiras de vrios ativos?
clculo do beta;
principais variveis e utilidades do modelo CAPM;
viso geral da teoria de Markowitz;
principais ferramentas e polticas de administrao de riscos;
apresentao geral das principais normas e legislaes aplicadas gesto de risco.


Na pgina seguinte, voc encontrar o quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao
do PQO BM&FBOVESPA deste captulo. Identifique a prova que ir fazer e estude os tpicos
sugeridos.

Bons estudos!!!






Quadro de orientaes de estudo para a prova de certificao do PQO BM&FBOVESPA












Tipos de provas
Item 8.2
Pg. 1
Item 8.3
Pg. 4
Item 8.4
Pg. 14
Item 8.5
Pg. 16
Item 8.6
Pg. 17
Item 8.7
Pg. 23
Operaes
BM&FBOVESPA


Operaes
segmento BOVESPA



Operaes
segmento BM&F


Comercial



Compliance


Risco
Back Office
segmento BM&FBOVESPA

Back Office
segmento BOVESPA

Back Office
segmento BM&F



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1 INTRODUO E GESTO DE RISCO
8.2 Conceito de risco

A definio mais genrica de risco que este representa um valor, estimado ou calculado, da
probabilidade da ocorrncia de um fato ou da sua gravidade. Em outras palavras, risco pode ser
considerado como a probabilidade da ocorrncia de um fato. Podemos tambm definir risco como a
volatilidade de resultados inesperados, normalmente relacionada a possveis perdas ou impactos
negativos.

Importante
Risco definido como a possibilidade de que algum acontecimento desfavorvel venha a
ocorrer. Mais especificamente, a possibilidade de perda financeira. Risco uma das
principais variveis que afetam os resultados dos investimentos.

J a definio de gesto de risco pode ser entendida como o processo de identificar, mensurar e
controlar o impacto de possveis fatos denominados de risco. De forma geral, a gesto de risco pode
ser considerada como medidas para evitar, ou antecipar, os impactos ou efeitos dos possveis riscos.
Os riscos podem ter origem em diversas fontes. Podemos ter:
risco de preo: grande variao inesperada do preo de um produto;
risco natural: enchentes ou terremotos;
risco da taxa de juro ou de cmbio: elevao ou reduo no prevista da taxa de juro ou de
cmbio;
inadimplncia: risco de no receber o pagamento por um produto ou um servio;
falhas humanas: risco de erro em um processo.

Estes so apenas alguns exemplos de risco que encontramos nas atividades. Formalmente, podemos
definir os riscos relacionados ao mercado, conhecidos como riscos financeiros, em quatro grandes
reas:
1. risco de mercado;
2. risco de crdito;
3. risco de liquidez;
4. risco operacional.



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2 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Importante
Alm desses riscos tradicionais, existem outros tipos que impactam o mercado financeiro
como: riscos legais, compliance, riscos de imagem, entre outros, dependendo da atividade e
da abrangncia da instituio.

RISCO DE MERCADO
Est relacionado flutuao dos preos de ativos ou passivos das instituies. Em outras palavras,
podemos definir risco de mercado como a variao (volatilidade) dos preos. Os principais
elementos deste risco relacionado ao mercado financeiro so:

taxas de juro;
taxas de cmbio;
preo das aes;
preos das commodities.

Uma variao muito grande ou inesperada de um desses elementos pode levar a instituio a
grandes perdas, ou at mesmo, falncia. fundamental o gerenciamento desses riscos com a
finalidade de evitar grandes perdas.

Importante
Risco de mercado depende do comportamento dos preos.


RISCO DE CRDITO
Est relacionado possibilidade do no recebimento do pagamento da contraparte na hora de pagar
a dvida, em uma relao de crdito. Em outras palavras, risco de crdito est relacionado ao no
pagamento da contraparte, seja por vontade ou por incapacidade de honrar suas dvidas. Os
principais elementos do risco de crdito so:

alterao do valor das dvidas;
grande concentrao em um nico ou em poucos credores;


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3 INTRODUO E GESTO DE RISCO
avaliao errada da situao econmica da contraparte;
perda de valor das garantias dadas em um emprstimo.

Importante
Uma importante rea do risco de crdito o risco soberano, ou seja, a incapacidade de um
pas honrar seus compromissos devido a mudanas na poltica nacional ou por fatores
econmicos mundiais.

Uma variao muito grande ou inesperada na taxa de juro, por exemplo, pode levar a dificuldades
do pagamento de uma dvida ps-fixada.

Importante
O risco de crdito est inserido em qualquer emprstimo de recurso.


RISCO DE LIQUIDEZ
O principal risco de liquidez est relacionado incapacidade de desembolso financeiro por falta de
recursos disponveis, conhecido como risco de fluxo de caixa. Outra fonte de risco de liquidez est
relacionada necessidade da venda de um ativo com baixa liquidez no mercado, ou seja, a obrigao
de vender um ativo por um preo bem abaixo do seu valor de mercado, conhecido como risco de
liquidez do produto. Os principais elementos do risco de liquidez so:

m gesto do fluxo de caixa;
grandes posies financeiras em um mercado ou produto;
falta de liquidez do mercado e crises financeiras.

Importante
A falta de liquidez pode levar falncia.




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4 INTRODUO E GESTO DE RISCO
RISCO OPERACIONAL
Est relacionado a perdas ou consequncias de falhas em processos, de pessoas ou sistemas. Em
outras palavras, riscos operacionais esto relacionados a erros humanos ou tcnicos, acidentes,
obsolescncia de equipamentos, regulamentao e modelagem. Os principais elementos
relacionados ao risco operacional so:

erros;
fraudes ou roubos;
tecnologia defasada;
falhas nos processos operacionais da empresa;
fatores externos no previstos.

Importante
A qualificao da mo de obra pode ser uma das principais causas dos riscos operacionais.

RELAO ENTRE FATORES DE RISCO
O risco de mercado pode gerar o risco de crdito, j que a grande variao do preo pode levar
incapacidade do pagamento. O risco de crdito pode levar o credor ao risco de liquidez, uma vez que
este no receber um fluxo de pagamento esperado. O risco operacional pode levar ao risco de
crdito, uma vez que a falha ao mensurar os fatores da dvida pode levar incapacidade de
pagamento. Em outras palavras, muito importante considerar todos os tipos de erros, pois seus
fatores e impactos esto altamente relacionados.

Importante
fundamental a anlise dos tipos de risco de forma integrada.

8.3 Retornos, diversificao e gerenciamento de carteiras

A ideia de risco, no contexto da teoria de gerenciamento de carteiras, pode-se resumir incerteza
sobre o recebimento dos resultados esperados de um investimento. Essa incerteza muito maior
em aes do que em investimentos de renda fixa, j que ao realizar uma operao nesse mercado j


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5 INTRODUO E GESTO DE RISCO
se conhece o rendimento a ser obtido (desconsiderando os eventos de inadimplncia do devedor
que entram em outra categoria de risco).
Quando se consideram investimentos em ativos de renda com fluxos de rendimentos que esto
sujeitos a algum tipo de indexao, o risco aumenta, pois no se conhece qual ser o
comportamento (altas e baixas) dos indexadores.

Importante
O risco da taxa de juro pode ser significativo no resultado geral dos investimentos, pois uma
grande variao desse indexador poder levar a resultados dos investimentos de renda
varivel muito distantes dos investimentos em renda fixa, em um movimento favorvel ou
no.

Os investimentos em aes, ao contrrio dos anteriores, resumem claramente a ideia de
investimento de renda varivel, agregando certo risco operao. Ao comprar uma ao, espera-se
obter retorno tanto pela renda que os administradores da empresa distribuem na forma de
dividendos e outros proventos, como (em muitos casos), principalmente, pelo ganho de capital
(aumento do preo da ao no mercado).
Nenhuma dessas fontes de renda perfeitamente predeterminada, assim, h sempre por via de
regra uma diferena entre o valor esperado e o valor efetivamente registrado. Mais ainda, a
diferena entre esperado e realizado varia tambm de um tipo de empresa para outra (metalrgica,
bancos), em funo do tamanho (empresa consolidada, empresa ponto.com) e em funo de outros
fatores (grau de endividamento, adoo de regras de governana corporativa etc.).
Ao avaliar alternativas de investimentos, a questo mais adequada no qual a taxa de retorno?,
mas sim, essa taxa de retorno suficiente para compensar o risco?. Essa ideia implica na relao
bsica entre risco e retorno: quanto maior o retorno esperado, maior o risco e vice-versa.
O retorno de um investimento pode ser definido de acordo com o total de ganhos ou perdas em
certo perodo de tempo. J o risco pode ser considerado como a disperso do retorno de um ativo
em torno do seu valor esperado, ou seja, sua varincia. De acordo com a combinao risco-retorno,
podemos classificar os investidores em trs categorias segundo suas preferncias:

propensos ao risco (risk-lovers): buscam maiores ganhos atravs dos maiores riscos;
avessos ao risco (risk-averters): buscam maiores ganhos atravs dos menores riscos;
indiferentes ao risco: so indiferentes aos investimentos de mesmo retorno,
independentemente dos respectivos riscos.



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6 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Para o clculo do retorno de um perodo, utilizada a frmula:

R(A
i;t
) = ln [P(A
i;t
) / P(A
i;t-1
)] (1)
onde:
R(A
i;t
) = retorno do ativo i no momento t
P(A
i;t
) = preo do ativo i no momento t
P(A
i;t-1
) = preo do ativo i no momento anterior (t-1)

E, para obter os retornos acumulados, simplesmente os adicionamos ao longo do perodo escolhido:

R
acum
R(A
i
)=
t
R(A
i;t
) para t = 1,2,3, ...k-1; k (2)

Portanto, os retornos podem ser classificados como taxa ou montante que se espera ganhar em um
investimento. Mais especificamente, podem ser entendidos como perda ou ganho total sofridos por
um investimento em certo perodo. Retornos refletem qualquer alterao nos preos de mercado.
Constataes empricas realizadas em diversos perodos e pases permitem afirmar que a
comparao grfica ou mesmo em tabelas dessas sries deve mostrar rendimentos acumulados
menores para ttulos pblicos, seguidos pelos rendimentos dos ttulos privados e, posteriormente,
pelos retornos de empresas grandes e, finalmente, das empresas menores.

Grfico1 - Retornos esperados por tipo de ativo







O Grfico 1 uma reproduo estilizada da observao das linhas de retornos acumulados pelos
diferentes tipos de ativos. Pode-se afirmar que h um prmio que os detentores dos ttulos recebem
por assumir riscos: quanto mais incerto o resultado (como o caso das empresas menores) maior o
Tempo
Retorno


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7 INTRODUO E GESTO DE RISCO
retorno e, quanto mais certo o retorno obtido (ttulos pblicos), menor o retorno. Para esta ltima
categoria costuma-se dar o nome de ativos livre de risco e, ao seu retorno, de taxa de juros livre
de risco (r
f
). O tamanho do prmio pode ser medido pelo retorno excedente, acima do retorno do
ativo livre de risco.

RETORNO E RISCO ESPERADO
A mais simples medida do retorno esperado de um ativo a mdia dos retornos observados em n
perodos no passado. Naturalmente, embora se possa esperar obter esses rendimentos mdios,
nada se pode dizer sobre o retorno observado em perodos curtos (menores ao da anlise): eles
podem mostrar rendimentos acima ou abaixo da mdia e alguns podem oscilar mais
acentuadamente do que outros.
Diversos trabalhos mostram que as aes com maiores retornos mdios so as que apresentam
maior variabilidade se comparadas com os demais ativos. Uma boa medida da variabilidade a
varincia dos retornos. Conceitualmente, a varincia uma mdia dos desvios (elevados ao
quadrado) de cada observao em relao mdia dos retornos. Por se tratar de uma funo
quadrtica, costuma-se trabalhar, muitas vezes, com o desvio-padro (que a raiz quadrada da
varincia). Essas duas simples medidas so os alicerces sobre os quais Markowitz construiu a
denominada Moderna Teoria do Portflio.

Importante
Na prtica, h vrias formas alternativas para computar os retornos e riscos esperados.

De forma geral, podemos afirmar que o desvio-padro mostra a variao ou disperso em relao ao
retorno esperado do investimento e quanto maior variabilidade dos retornos, maior o risco. Por
outro lado, em vez de trabalhar com a varincia e o desvio-padro, podem ser utilizados os
conceitos de semivarincia e downsize risk. A semivarincia replica o conceito da varincia mas
aplicado apenas para o clculo da mdia dos desvios negativos dos retornos com relao mdia.
Expressa, assim, a ideia que retornos acima da mdia no devem preocupar, focando no cmputo
dos resultados abaixo do estimado.
De outro lado, o downsize risk calculado a partir do clculo dos desvios em relao a um valor
externo predeterminado (geralmente, o retorno mdio de algum outro ativo que interesse como
benchmark).

EFICINCIA DO MERCADO
A partir do que conhecemos sobre risco e retorno, cabe a pergunta: possvel tecer alguma
explicao terica que fundamente as constataes empricas enunciadas? Se a base do clculo de


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8 INTRODUO E GESTO DE RISCO
retornos e riscos esperados so os preos observados dos ativos, cabe, ento, perguntar como esses
preos so formados.
A resposta aceita na teoria do portflio que os preos refletem as decises dos investidores
tomadas a partir das informaes obtidas. Mas quo eficiente o mercado para traduzir a chegada
das informaes em preos?

Afirma-se que o mercado de capitais eficiente quando os preos refletem totalmente as
informaes disponveis.

Considerando a observao histrica de uma longa srie de preos, poder ser observado que h
episdios de altas e baixas que levam as cotaes a patamares diferentes ou os trazem de volta para
os valores mdios. Em alguns casos, essas altas so abruptas; em outras, mais demoradas. Assim,
temos reaes excessivas, reaes retardadas e reaes eficientes. Estas ltimas apresentariam
pulos nos retornos mostrando que os investidores receberam notcias de fatos novos e as
assimilaram integralmente e as traduziram de uma vez s em um novo patamar de preo. Os
preos observados no mercado, a qualquer momento, precificam (ou apream) as informaes
existentes.
Contudo, possvel identificar formas de eficincia dependendo de como cada tipo de informao
obtida por cada tipo de investidor refletida nos preos. Identifica-se, assim, a eficincia de forma
fraca, semiforte e forte.

Eficincia forte Informaes de TODO TIPO so refletidas nos preos independente do tipo
e de quem as utiliza. A suposio que, em um mercado de capitais deste tipo no h
insider information. Note, no entanto, que se houver insider information ela seria muito
valiosa.
Eficincia semiforte Todas as informaes PBLICAS esto refletidas no preo das aes. A
implicao desta suposio que no possvel obter ganhos extraordinrios com o uso da
anlise fundamentalista. No adianta procurar formao de preo examinando a informao
pblica.
Eficincia fraca O preo atual traduz a informao contida nos preos passados. Neste
caso, a implicao que a anlise tcnica tambm no conseguir resultados extraordinrios
a partir do exame dos preos passados.





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9 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Importante
Hipteses da teoria
De maneira mais formal, possvel listar as hipteses dos mercados eficientes, conforme
diversos autores j explicitaram:
os participantes no podem modificar os preos das aes (a partir de suas expectativas)
isoladamente;
todos os investidores so racionais preferindo o maior retorno para um dado risco ou o
menor risco para um dado retorno;
no h insider information. Todos os investidores tm acesso s informaes
instantaneamente e sem custo;
no h limites para os investimentos, que podem ser alavancados indefinidamente com
emprstimos disponveis por igual para todos os participantes;
os ativos de investimento so todos perfeitamente divisveis;
as expectativas dos investidores so homogneas e coincidem em relao ao desempenho
futuro do mercado.

Importante
A velocidade (muito alta) com que ordens de compra e venda so transmitidas nos preges,
o elevado nmero de participantes e a ampla difuso (em muitos casos, quase instantneas)
das notcias so fatores que contribuem para reafirmar a hiptese de eficincia do mercado.

RISCO SISTEMTICO E NO SISTEMTICO
De volta para aos retornos observados, eles diferem do retorno esperado de forma que se pode
afirmar que no retorno total, alm do retorno esperado h um componente no esperado. Mesmo
que toda a informao disponvel tenha sido descontada nos preos (como se costuma afirmar no
mercado), possvel verificar que toda notcia traz uma parte esperada e outra que novidade (ou
surpresa). A parte esperada das informaes a que precificada, enquanto que a surpresa definir
o retorno no esperado. Pode-se concluir que o risco de um ativo vem, ento, da parte inesperada.
Mas de onde vem a surpresa? Ela afeta todos os ativos por igual ou somente um grupo deles ou
apenas um deles?
Retornos no esperados que afetam boa parte dos ativos de um mercado so chamados risco
sistemtico por oposio ao risco que afeta apenas um ativo (ou um grupo deles, por exemplo, de
um setor econmico apenas) que chamado risco no sistemtico. Em outras palavras, podemos
definir:


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10 INTRODUO E GESTO DE RISCO
1) risco sistemtico, tambm denominado conjuntural, consiste no risco que os sistemas
econmicos, polticos e sociais, no geral, impem ao ativo, ou seja, as mudanas da
economia como um todo;
2) o risco no sistemtico, tambm denominado residual, consiste no risco do ativo e afeta
somente ele mesmo e seu respectivo subsistema; no atinge diretamente os demais ativos e
seus subsistemas.

POSSVEL REDUZIR O RISCO DE CARTEIRAS DE VRIOS ATIVOS?
De volta s constataes empricas, diversos estudos verificaram que o risco de uma carteira
formada com ativos de risco, diminui conforme aumenta o nmero de papis que a integram. Assim,
se uma carteira formada com um nico papel (aes de uma empresa agrcola, por exemplo) tiver
um risco (medido pelo desvio-padro) de 35%; uma carteira com dois ativos quaisquer (a empresa
agrcola e mais uma indstria metalrgica, por exemplo) ser menor, digamos 29%. Essa
porcentagem diminuir para 25%; 22%; 20%; e 19%, se aumentaram o nmero de papis, por
exemplo, para 5; 10; 50; e 150 ativos. O Grfico 2 reflete essa ideia:

Grfico 2 Efeitos da diversificao do risco no-sistemtico

Importante
O risco no sistemtico extremamente importante quando a carteira possui um nmero
pequeno de ativos. O risco sistemtico ganha muito mais importncia quando a carteira
bem diversificada j que o grande nmero de ativos elimina o risco no sistemtico.

Repetindo o processo de formao de carteiras ser possvel verificar que a diversificao de ativos
de uma carteira o caminho mais apropriado para reduzir risco, mas que, no entanto, h um limite
para essa reduo. Por mais que se adicionem papis carteira, o risco total no se reduz. Essa ser
a medida do risco sistemtico que afeta a todos ativos por igual.


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11 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Boa parte do risco pode ser eliminado pela diversificao. O risco que no pode ser evitado com a
diversificao o risco sistemtico, porque essa variabilidade causada por eventos que afetam a
maioria dos ativos de maneira semelhante.

Importante
O risco sistemtico pode mudar de um mercado para outro (i.e., do mercado americano
para o mercado brasileiro ou francs) e, em um mesmo mercado, de um perodo para outro
(o mercado brasileiro nos anos 1970 e nos anos 2000). Mas ele pode ser considerado
razoavelmente estvel.

Por que acontece essa reduo de risco? A melhor explicao resulta de considerar que desvios
positivos dos retornos de um papel so compensados com desvios negativos de outros papis,
provocando a reduo dos retornos no esperados. Por essa razo, o risco no sistemtico
tambm chamado de risco diversificvel. Duas outras importantes consequncias se derivam dessas
constataes:

a relao entre a variabilidade de um e outro ativo, que pode ser medida pela covarincia
dos retornos e pelo coeficiente de correlao linear que uma medida dela derivada uma
informao de grande valia;
o retorno de um ativo depende, em essncia, do risco sistemtico do ativo;
o que leva a anlise ao estudo do beta, medida estatstica que relaciona os retornos de cada
papel com o retorno do mercado.

De uma forma geral, a covarincia mostra a relao entre os ativos, ou seja, como seus retornos se
movimentam. Na prtica, temos:





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12 INTRODUO E GESTO DE RISCO
J a correlao demonstra o grau da relao entre as variveis. Em outras palavras, ela mensura a
intensidade dos movimentos. Os dois extremos so 1 e -1. Abaixo, nota-se a regra de comparao.



Observe que, se correlao for igual a 1, os ativos possuem correlao perfeita, apresentando o
mesmo sentido e intensidade de movimento, o que desfavorvel para a reduo dos riscos. Por
outro lado, a correlao igual a -1 prefeita para a reduo dos riscos, uma vez que os ativos
possuem a mesma intensidade, porm sentidos contrrios de movimento, ou seja, se um ativo
apresenta reduo do retorno, o outro apresenta a mesma elevao, minimizando o efeito do
anterior. No entanto, o mais comum encontrar ativos com correlao entre esses dois extremos,
neste sentido, fundamental observar se a relao entre eles negativa ou positiva. Observe, na
figura abaixo, a relao do retorno dos ativos com correlao positivamente e negativamente
perfeita.




Importante
Para uma diversificao eficiente e para a gesto dos riscos, fundamental que os ativos
tenham covarincia negativa e correlao mais prxima de -1.

DIVERSIFICAO DA CARTEIRA
Diversificao significa montar uma carteira com diferentes ativos, com a finalidade de reduzir o
risco (volatilidade) ou o seus efeitos. Neste sentido, fundamental analisar a relao entre os ativos.


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13 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Na figura abaixo, note o retorno de cada um dos ativos e o efeito da sua combinao. A carteira
apresenta retorno mais prximo do linear no tempo.



O BETA DE UMA AO
O beta descreve a sensibilidade de um investimento em relao ao movimento do mercado. Mais
tecnicamente, o beta de uma ao pode ser obtido por meio da anlise de regresso linear simples
entre o retorno do ttulo e o retorno do mercado.

Importante
O beta medida quantitativa da volatilidade de um investimento em relao ao mercado
como um todo, ou seja, mede o risco sistemtico.

Em outras palavras, o beta do ativo (ou da carteira) indica a variao que os investidores esperam no
retorno do ativo (da sua carteira) para cada 1% de mudana no mercado. Na figura abaixo, observa-
se a relao do beta com a carteira:






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14 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Importante
Note que o ativo (ou a carteira) com beta igual a zero significa que o ativo no ir variar
conforme o movimento do mercado, sendo considerado como o ativo livre de risco.

Abaixo, observam-se os valores do beta e a sua relao com o risco de mercado:
< 1 O ativo tem um risco sistemtico menor do que o risco de
mercado. Variao de 1% no retorno do mercado se traduzir
em um movimento inferior a 1% (exemplo: 0,80%).
= 1 O ativo tem um risco sistemtico igual ao risco de mercado.
Variao de 1% no retorno do mercado se traduzir em um
movimento de 1%.
> 1 O ativo tem um risco sistemtico maior do que o risco de
mercado. Variao de 1% no retorno do mercado se traduzir
em um movimento superior a 1% (exemplo: 1,43%).
= 0 O ativo no possui risco sistemtico. Isso tpico dos
chamados ativos livre de risco. Uma variao de 1% no
retorno do mercado no modificar o retorno do ttulo.


8.4 O modelo CAPM

Conhecido como Capital Asset Pricing Model, ou Modelo de Formao de Preo de Ativo, analisa o
risco e o retorno de um portflio. A principal hiptese do modelo que os investidores demandam
um retorno extra (prmio) sob o Risk-Free (ativo livre de risco) para assumir o maior risco.
O prmio pelo risco a diferena entre o retorno desejado e o ativo livre de risco. Duas
pressuposies do modelo:

o prmio pelo risco varia numa proporo direta em relao ao beta do mercado.
o prmio pelo risco esperado de um portflio aumenta em proporo com o seu beta.

Sendo assim, desenvolvido na dcada de 1960 por trs economistas Willian Sharpe, John Lintner e
Jack Treynor, a frmula do modelo :


f m f e
R K R K


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15 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Sendo que:
esperado torno K
e
Re

Free Risk do
torno R
f
Re

mercado de Portfolio
do torno K
m
Re


onde representa o beta.

Portanto, considerando:
1. a pressuposio do modelo que o prmio pelo risco esperado de um portflio aumenta em
proporo com o seu beta;
2. observando a relao linear do beta em relao diferena do retorno do mercado com o
ativo livre de risco;

Podemos estimar a reta que reflete o retorno exigido no mercado para cada nvel de risco no
diversificvel. Esta reta conhecida como Security Market Line ou Linha de Mercado de Ttulo (SML).
Abaixo, nota-se a sua estrutura:



Logo, conclui-se que:
Se o investidor deseja um portflio de baixo risco, ativos com betas baixo devem ser
includos;
Se um retorno alto desejado, ativos com beta mais elevados devem ser includos.



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16 INTRODUO E GESTO DE RISCO
8.5 A teoria de Markowitz

De forma geral, a diversificao de uma carteira significa utilizar o potencial da relao dos ativos
para minimizar o risco de um investimento em relao a investir em um nico ativo. Em outras
palavras, a diversificao permite que o investidor reduza o risco para um determinado nvel de
retorno.
Em 1952, Markowitz desenvolveu o teorema fundamental da mdia varincia que levaria a
maximizar o retorno esperado da carteira e minimizar o seu respectivo risco (varincia). Em outras
palavras, o autor demonstrou que, atravs da diversificao, possvel:

escolher uma carteira com maior retorno dado um nvel de risco;
escolher uma carteira com menor risco dado um nvel de retorno.

Considerando que o retorno da carteira a soma do retorno dos ativos que a compem ponderada
pelos seus respectivos pesos na participao total desta carteira; e que a varincia (risco) desta
carteira a soma das varincias descontadas o efeito da correlao entre estes ativos, ou seja, o
efeito da diversificao com a eliminao do risco sistemtico, conforme visto anteriormente.
Portanto, para o autor, com a combinao de ativos que possuem correlao negativa, possvel
estruturar uma carteira onde se mantm o retorno diminuindo o risco, ou se mantm o risco
aumentando o retorno.

Importante
O ponto principal a correlao dos ativos.

Portanto, o objetivo da otimizao proposta por Markowitz determinar o peso (a quantidade) de
cada ativo na carteira para que o risco seja reduzido. Por este trabalho, Markowitz considerado o
pai da teoria moderna de carteiras. Para desenvolver sua teoria de diversificao, foi fundamental
assumir que:

1. Os investidores preocupam-se apenas com o valor esperado e com a varincia (ou o desvio-
padro) da taxa de retorno;
2. Os investidores tm preferncia por retorno maior e por risco menor;


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17 INTRODUO E GESTO DE RISCO
3. Os investidores desejam ter carteiras eficientes: aquelas que do mximo retorno esperado,
dado o risco, ou mnimo risco, dado o retorno esperado;
4. Os investidores esto de acordo quanto s distribuies de probabilidades das taxas de
retorno dos ativos, o que assegura a existncia de um nico conjunto de carteiras eficientes.

Para a otimizao da carteira, de acordo com o modelo de Markowitz, os passos bsicos so:

1 passo: calcular a mdia dos retornos de cada ativo;
2 passo: calcular o desvio-padro dos retornos (risco);
3 passo: calcular a correlao entre os ativos;
4 passo: usar um sistema de otimizao para calcular a composio da carteira:

com o menor risco, dado um determinado retorno; ou
com maior retorno, dado um determinado risco.

5 passo: analisar se a carteira definida melhor do que a ativo individualmente.

Importante
Dependendo da correlao e dos retornos dos ativos escolhidos, talvez no seja possvel
otimizar com construo da carteira, ou melhor, no d para estruturar uma carteira que
melhor que o ativo individualmente.

8.6 Ferramentas e polticas de administrao de riscos

Existem diversas ferramentas e metodologias para medir os riscos no mercado financeiro, mas, de
modo geral, no existe uma metodologia padro. A deciso e a escolha da melhor ferramenta ou
tcnica dependem da caracterstica de cada instituio, bem como do tipo de risco a que ela est
exposta. No entanto, existem algumas sugestes gerais, tais como:




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18 INTRODUO E GESTO DE RISCO
boa compreenso dos mercados e produtos financeiros;
sistemas de informao confiveis e boas prticas de controle;
conhecimento dos modelos;
profissionais experientes e com boa formao;
cultura para a gesto de risco envolvimento de todos, principalmente da alta direo.

Quatro passos so fundamentais para o gerenciamento dos riscos:

1. determinar a tolerncia da empresa em relao ao risco;
2. mensurar, identificar e classificar a exposio ao risco;
3. implementar estratgia de gerenciamento do risco apropriada;
4. monitorar a exposio ao risco e a estratgia adotada.

Importante
Vantagem do gerenciamento de risco: reduo da variabilidade dos futuros fluxos de caixa,
valorizando e tornando a empresa mais estvel.

CONCEITO E CARACTERSTICAS DO VAR
O Value-at-Risk ou Valor em Risco (VAR) uma importante ferramenta inicialmente desenvolvida
para quantificar as perdas potenciais associadas ou derivadas do risco de mercado. Posteriormente,
foi aperfeioada para mensurar risco de crdito, e, mais recentemente, o risco operacional. Assim,
pode-se afirmar que um modelo que permite apurar uma medida de perda potencial de uma
carteira de investimentos sujeita a riscos financeiros.
Em uma definio mais tcnica, VAR significa a perda mxima esperada, num horizonte de tempo
definido, com determinado grau de confiana. Neste sentido, trs variveis passam a ser
fundamentais para o clculo e a anlise do VAR:

1. perda mxima esperada;
2. horizonte de tempo;
3. grau de confiana.


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19 INTRODUO E GESTO DE RISCO

Importante
Se uma empresa tem VAR dirio de R$10 milhes a 99%, significa dizer que, com 99% de
certeza, a perda mxima da instituio, em um dia, de R$10 milhes. Outra forma de
analisar afirmar que s h 1% de chance de a empresa perder mais de R$10 milhes em
um dia.
Se uma empresa tem VAR mensal de R$50 milhes a 95%, significa dizer que, com 95% de
certeza, a perda mxima da instituio, em um ms, de R$50 milhes. Outra forma de
analisar afirmar que s h 5% de chance de a empresa perder mais de R$50 milhes em
um ms.

Existem trs metodologias para calcular o VAR de uma instituio:

1. VAR por simulao histrica;
2. VAR por simulao de Monte Carlo;
3. VAR paramtrico ou por varincias-covarincias.

UMA VISO SIMPLIFICADA DO MODELO DE VAR VARINCIAS-COVARINCIAS

O VAR varincias-covarincias mede a probabilidade de o valor de um ativo ou uma carteira cair
abaixo de um valor especfico, em determinado perodo de tempo, de acordo com o nvel de
confiana. O clculo por esta metodologia define que os retornos dos ativos analisados estejam sob
condio da distribuio normal. A partir dessa distribuio, encontra-se o valor do nvel de
confiana a ser utilizado na frmula do clculo do VAR.

Revisando
A distribuio normal de um conjunto de observaes (preos, por exemplo) se
concentra em torno de um valor mdio e apresenta frequncias menores para valores
extremos, descrevendo um grfico em forma de sino.

Assim, a partir desta hiptese, possvel estimar o valor do VAR de forma simplificada de acordo
com o nvel de confiana determinado.


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20 INTRODUO E GESTO DE RISCO
VAR = Valor de mercado do ativo x ndice do grau de confiana x desvio-padro do retorno
do ativo

O valor de mercado pode ser considerado como o valor que o ativo, ou a carteira de ativo, est
sendo negociado no mercado. Em outras palavras, o valor total dos ativos. J o desvio-padro do
retorno, como visto anteriormente, calculado com base nos desvios dos retornos em relao
mdia.

Exemplo
Calcule o VAR, pela metodologia Varincias-Covarincias, de 1.000 aes da empresa Z, cotada no
mercado a R$5,00, a um nvel de confiana de 95%, para um dia, sendo que o desvio-padro do
retorno foi estimado em 3%.

Soluo

Passo 1 Encontrar o valor de mercado:
Como se trata de um nico ativo, o valor de mercado igual ao preo da ao multiplicado pela
quantidade. Portanto:
Valor de mercado = 1.000 x R$ 5,00 = R$ 5.000,00

Passo 2 identificar o ndice de grau de confiana:
Como foi solicitado a um nvel de confiana de 95%, sabemos que o indicador 1,65.

Observao
Se o grau de confiana fosse 99%, o ndice seria igual a 2,33. Se fosse 90%, o indicador seria 1,28,
sempre considerando a distribuio de probabilidade acumulada lognormal.

Passo 3 Passar os 3% para nmero decimal.
Portanto, em nmero decimal temos que 3% igual a 0,03.




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21 INTRODUO E GESTO DE RISCO
Passo 4 calcular o valor do VAR solicitado.
Como temos todos os valores, basta aplicar a frmula, sendo:

VAR = Valor de mercado do ativo x ndice do grau de confiana x desvio-padro do retorno do ativo
VAR = 5.000 x 1,65 x 0,03
VAR = R$ 247,50

Portanto, de acordo com as estimativas, a perda mxima com 95% de confiana em um
dia com estas 1.000 aes igual R$ 247,50. Em outras palavras, com 95% de confiana,
esperado que este grupo de aes no tenha perda superior a R$247,50.

Importante
Note que uma estimativa onde no temos 100% de certeza. Outras ferramentas de anlise
de risco de mercado complementam esta anlise, porm devem ser estudadas em um curso
avanado de risco.


HORIZONTE DE TEMPOS DIFERENTES
Como vimos, a medida do VAR considera um determinado horizonte de tempo. Sendo assim,
utilizando a frmula simplificada acima para o clculo do VAR dirio, h uma forma de fazer o ajuste
ao horizonte de tempo desejado de forma rpida e simples. Em outras palavras, se temos o VAR
para um dia, podemos estimar o VAR para uma semana, um ms, ou para o nmero de dias que
desejarmos.
Para tanto, basta multiplicarmos o valor do VAR dirio pela raiz quadrada do nmero de dias que
desejamos.

Exemplo
Considerando o exemplo anterior, qual o valor do VAR para 20 dias?

Soluo
Sabendo que o VAR para um dia R$247,50, temos que o VAR para 20 dias igual a:
VAR 20 dias = VAR dirio x 20


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22 INTRODUO E GESTO DE RISCO
VAR 20 dias = R$247,50 x 4,47
VAR 20 dias = R$1.106,85

Portanto, de acordo com as estimativas, a perda mxima com 95% de confiana em 20 dias
com estas 1.000 aes igual R$1.106,85.Em outras palavras, com 95% de confiana,
esperado que este grupo de aes no tenha perda superior a R$1.106,85.


O CASO DA CARTEIRA DE ATIVOS
No caso de uma carteira, como visto anteriormente, o retorno da carteira mensurado como a
mdia ponderada dos retornos dos ativos que compem a carteira de acordo com o peso do valor
de cada ativo no val