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Quer investir? 30.jan.2013 .:. Edição 03 Flash para quem quer um dividendo Gordo(n) Há um

Quer investir?

30.jan.2013 .:. Edição 03

Flash para quem quer um dividendo Gordo(n)

.:. Edição 03 Flash para quem quer um dividendo Gordo(n) Há um fato estilizado em Finanças,

Há um fato estilizado em Finanças, por vezes contado sem a requerida atenção:“as empresas pagadoras de bons dividendos são as principais beneficiadas de um cenário de queda de juros”. Soa intuitivo. Se a referência canônica de renda está mais baixa, as alternativas de renda em Bolsa ganharão atratividade. Não há questionamento quanto à maior atratividade das ações em face à queda das taxas de juro. Mas seriam, de fato, as pagadoras de proventos gordos as grandes ganhadoras desse processo?

Não há resposta fechada para a pergunta.A assertiva encontra contra-argumento forte numa simples manipulação algébrica do chamado Modelo de Gordon, algo normalmente resgatado pelos pseudointelectuais conhecedores da teoria de Finanças Modernas. Ficaremos um pouco técnicos por algumas linhas – um pouco de formalismo chato, necessário à demonstração; vai ser rápido.

De acordo com o apreçamento por Gordon, o preço de uma ação hoje pode ser obtido pela soma de todos os dividendos pagos daqui até o infinito, trazidos a valor presente por uma taxa de desconto apropriada (nesse caso, custo do equity).

Sidnei Cachate da Silva - 13345187850

Onde: P é o preço da ação hoje; Di é o dividendo a ser distribuído
Onde: P é o preço da ação hoje; Di é o dividendo a ser distribuído

Onde: P é o preço da ação hoje; Di é o dividendo a ser distribuído no período i e k é a taxa de desconto.

Para facilitar as coisas, admitamos que os dividendos cresçam a uma taxa constante (“g”), de modo que o provento de determinado período equivalha ao anterior acrescido desse crescimento. Com bem pouco de manipulação algébrica (confiram no Wiki se quiserem), a equação pode ser reapresentada da seguinte forma:

a equação pode ser reapresentada da seguinte forma: Ai vem a conclusão trivial: não necessariamente uma

Ai vem a conclusão trivial: não necessariamente uma ação que paga mais dividendo será a principal beneficiada pela queda das taxas de juro. A rigor, pode funcionar rigorosamente ao contrário.

Peguemos duas empresas. A empresa X (não é do Eike – dividendos, lembra?) paga dividend yield (razão D/P) de 8%, enquanto a companhia Y distribui 6%. Ambas se deparam com a mesma taxa de desconto, de 10%, e o preço das duas ações é de R$ 100. Logo, a taxa de crescimento para a empresa X é de 2% e para Y, de 4%.

Suponhamos agora que haja uma redução da taxa básica de juro com implicação direta para a taxa de desconto, que cairia para 8%. Sob essa hipótese, o preço da ação de X passaria a R $ 133,33, com apreciação de 33,33%, portanto. Já o preço da ação de Y ficaria em R$ 150 (+50%). Quem mais subiu a partir da queda de juro foi justamente a ação que hoje paga piores dividendos, o que desafia o lugar-comum.

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Isso não significa que devamos preterir as pagadoras de dividendos às demais num cenário de

Isso não significa que devamos preterir as pagadoras de dividendos às demais num cenário de juros menores. Não levaríamos o modelo de Gordon a ferro e fogo. Primeiro pela razão óbvia de que há fragilidades no método. Não existem erros no modelo, mas suas hipóteses são bastante inverossímeis, cujo corolário é justamente um apreçamento ruim (pegando emprestado o argumento de Friedman de que a teoria é boa se prevê bem, independentemente de seus pressupostos, Gordon não funciona na prática porque suas premissas são ruins e ele resulta em previsões igualmente ruins). Não há nenhuma garantia de que os dividendos previstos serão efetivamente distribuídos – se não conseguimos prever nem o yield passado (quanto será a remuneração via proventos das empresas brasileiras relativa ao exercício de 2012?), o que diremos dos dividendos futuros? A estimativa do custo de capital próprio é complexa e varia conforme o tempo, além de não ser constante entre os mais variados perfis de investidor.

Gordon é simples e lindo na teoria, mas não necessariamente encontra respaldo prático. As boas pagadoras de dividendos continuarão, sim, sendo uma ótima opção àqueles interessados em renda. O investidor marginal, aquele que foi empurrado à Bolsa atraído pela queda das taxas de juro e está ávido por renda (foram décadas de CDI paradisíaco), provavelmente começará na renda variável por negócios consolidados, de maior previsibilidade de fluxos, menor risco e, não por coincidência, pagadores de dividendos.

Para além do modelo supracitado, se seu objetivo é preservação do capital e apuração de renda em Bolsa, não há o que se discutir sobre a atratividade dos grandes pagadores de dividendos ao seu gosto. Uma coisa é o apreçamento teórico por um determinado modelo, fruto de determinadas premissas. Outra é o efetivo preço da pedra. Ainda que os pressupostos fossem apropriados (o que, claramente, não é o caso aqui), não estaria esgotada a possibilidade prática de sobreapreçamento, com investidores correndo por yield por conta do mapa de preferências individual. O sujeito quer renda e irá atrás disso em Bolsa.

Aos interessados em dividendos, deixamos três nomes particularmente interessantes, desprovidos da obviedade da concentração em telecom e energia elétrica – segmentos problemáticos em termos de governança ou sujeitos a excesso de intervenção do governo:

Grendene,Arteris e Helbor.

Grendene é talvez a forma mais barata, com um mínimo de liquidez, de se ganhar exposição a consumo brasileiro. A ação negocia com múltiplos descontados em cerca de 30% na comparação com seus pares mais imediatos listados em Bolsa, cresce a taxas interessantes e tem dividendo estimado para 2013 na casa de 6%.Além disso, dispõe de um colchão de

Sidnei Cachate da Silva - 13345187850

liquidez importante, com cerca de R$ 850 MM em caixa, e tem conseguido expandir margens.

liquidez importante, com cerca de R$ 850 MM em caixa, e tem conseguido expandir margens.

Arteris sempre negociou com desconto em Bolsa por conta de estrutura de capital desequilibrada e temor de falta de disciplina de capital depois de certo excesso de arrojo em leilões passados.A situação tem mudado no balanço da companhia, conseguindo unir geração de caixa consistente e crescimento de tráfego acima da média dos pares. Com isso, a estrutura de capital já não é mais problema e o novo controlador afastou qualquer possibilidade de muita agressividade nas próximas licitações. Os avanços ainda não foram devidamente contemplados pelas cotações. Entendemos que é chegada a hora do fechamento do desconto frente aos pares, pelo avanço dos operacionais e perspectiva de melhora no pagamento dos dividendos já a partir de 2013 – esperamos dividend yield rondando 4,5% em 2013 e 5,5% em 2014.

Helbor, depois de ter apresentado performance notadamente inferior à média das incorporadoras neste início de 2013, oferece oportunidade bastante convidativa de compra. Trata-se de um caso peculiar no setor de incorporação, com dividendos diferenciados, definidos pelo Novo Estatuto Social. Helbor é uma incorporadora pura, sem construtora e equipe de vendas própria, contratante de obras de terceiros a preço fechado, o que reduz o risco do negócio, diminui a chance de estouro de orçamento e garante maior estabilidade de margem. Vemos as ações ainda baratas em termos de múltiplos (com exceção da relação Preço sobre Valor Patrimonial, que beira a marca de 2x, o que entendemos ser justificável diante da remuneração do patrimônio bem superior à média), negociando próxima a 7,5x lucros estimados para 2013.Vemos dividend yield na casa de 5,5% neste ano.

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Analistas Responsáveis Rodolfo Amstalden, CNPI * Roberto Altenhofen, CNPI Beatriz Nantes, CNPI Disclosure Assistentes de

Analistas Responsáveis

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