CAPITAL-INVESTISSEMENT

LE GUIDE DES INVESTISSEURS INSTITUTIONNELS

Herv LEGOUPIL - Laurent GAYRAUD - James WEIR

Association Franaise des

INVESTISSEURS EN CAPITAL

Capital-Investissement, le guide des investisseurs institutionnels - AFIC - 2005

SOMMAIRE
INTRODUCTION COMPRENDRE LE CAPITAL-INVESTISSEMENT 1. Caractristiques de la classe dactif 2. Un choix vari de possibilits dinvestissement 2.1 Capital-Risque " venture capital " 2.2 Capital-Dveloppement " growth " ou " expansion capital " 2.3 Capital-Transmission " Buy Out " ou " LBO " 2.4 Mezzanine 2.5 Fonds secondaire 2.6 Diversit gographique 3. Mesure des performances 3.1 Mthode du Taux de Rendement Interne (TRI) 3.2 Mthode du multiple 3.3 Indice de rfrence par rapport dautres classes dactifs - " Benchmark " 4. Les supports dinvestissement 4.1 Fonds Commun de Placement Risque 4.2 Socit de Capital-Risque 4.3 " Limited Partnership " 4.4 Fonds de fonds 5. Rles et responsabilits du gestionnaire 2 4 4 5 6 6 6 6 6 6 7 7 7 7 8 8 9 9 9 10

CAPITAL-INVESTISSEMENT LE GUIDE DES INVESTISSEURS INSTITUTIONNELS

INVESTIR AVEC MTHODE 1. Investir dans la dure 2. Diversifier les placements 3. Choisir les fonds dinvestissement 3.1 Lapproche interne indirecte 3.2 Lapproche par les fonds de fonds 3.3 Linvestissement direct

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LENVIRONNEMENT FRANAIS 1. Le march franais 2. Transparence 2.1 Evaluation des fonds 2.2 Cots de gestion 2.3 Relation investisseur-gestionnaire 3. Contrle 3.1 LAutorit des Marchs Financiers 3.2 Contrle externe des fonds 3.3 Contrle interne de la socit de gestion 3.4 LAssociation Franaise des Investisseurs en Capital

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PRSENTATION DE LAFIC

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INTRODUCTION
Quel est le rle conomique du Capital-Investissement (" private equity ") ? Le Capital-Investissement finance le dmarrage, le dveloppement, la transmission ou l'acquisition d'une entreprise non cote. Cest aujourdhui un vecteur de dveloppement essentiel dans le paysage conomique franais, reconnu pour ses effets moteurs sur la croissance des entreprises, la cration demplois et la promotion de gnrations nouvelles de chefs dentreprises. En nombre dinterventions, les petites et moyennes entreprises sont les principaux destinataires de ces financements. Lopration associe au sein de l'entreprise, existante ou crer, un entrepreneur, son quipe et les investisseurs financiers. Intervenant en fonds propres ou quasi fonds propres, les financiers deviennent actionnaires de l'entreprise et supportent les mmes risques que les autres actionnaires. Le retour sur investissement est essentiellement concrtis par la ralisation de plus-values lors de la cession de la participation ou de l'introduction en bourse de la socit. Le march du Capital-Investissement est mondial. Mesur par la moyenne de ses flux annuels dinvestissement dans les entreprises, il reprsente environ 100 milliards deuros par an comparer aux 280 milliards deuros par an de capitaux levs sur lensemble des marchs publics dactions. Ce premier chiffre se divise en 20 milliards deuros pour lensemble des pays dEurope occidentale, soit 0.3 % de son Produit Intrieur Brut (PIB), et 80 milliards deuros pour le march Nord Amricain, soit 1 % de son PIB. Estim prs de 700 milliards deuros, len-cours global de notre industrie reprsente environ 7 % de la capitalisation des entreprises composant le New York Stock Exchange (11.300 milliards $). La dynamique du march se mesure aussi par les nouveaux fonds levs, dont le rythme dpend des conditions du march (perspectives dinvestissement, stocks de capitaux, concurrence) mais aussi de larbitrage conjoncturel des investisseurs institutionnels entre les diffrentes classes dactifs. En moyenne, les rserves disponibles reprsentent globalement pour le secteur entre une et deux annes dinvestissement. En lespace de plusieurs dcennies, le march du Capital-Investissement sest considrablement dvelopp en produisant rgulirement un haut niveau de performance financire. Dote de caractristiques propres son activit, cette profession requiert des profils de gestionnaires spcialiss. De ce fait, lapproche dun investisseur vers ce type de placement long terme doit se faire avec mthode et discernement. Si les grands institutionnels internationaux allouent une fraction croissante de leurs ressources cette classe dactif, on peut penser que ce nest pas par hasard. Les performances historiques du Capital-Investissement sont excellentes, mais ces investisseurs particulirement sophistiqus nagissent pas sans mthode. Des principes simples guident la mise en place et la conduite dune politique active dinvestissement dans cette classe dactif.

PRSENTATION

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COMPRENDRE

Comprendre Le Capital-Investissement nest ni la bourse - on ne peut pas vendre quand on veut ni un placement haut rendement - la rentabilit nest pas prdfinie -, cest une classe dactif spcifique, qui a des caractristiques propres, quil faut bien connatre : comprendre les ressorts de la cration de valeur et les risques associs est la premire tape dune approche rationnelle du secteur. Durer Faire un moment donn un investissement unique dans un fonds de Capital-Investissement peut donner dexcellents rsultats, mais cest cependant la plus sre faon dtre du, parce que le risque pris est trs lev. Linvestissement sur ce secteur doit au contraire sinscrire dans la dure, pour couvrir convenablement les variations cycliques et constituer un portefeuille dont la maturit sera quilibre. Diversifier Le Capital-Investissement comprend trois domaines principaux : le Capital-Risque (" venture capital "), le Capital-Dveloppement ("growth " ou " expansion capital ") et le Capital-Transmission (" buy out "ou "LBO "). Le couple Risque/Rentabilit dans chacun de ces trois domaines est diffrent. Ils sont dautre part soumis des cycles diffrents. Dfinir une rpartition des engagements conforme aux objectifs poursuivis, combiner avec une allocation gographique dtermine, est un lment essentiel de la dmarche. Choisir Les quipes de gestion du Capital-Investissement ne cherchent pas suivre un indice de rfrence qui, dailleurs, nexiste pas aujourdhui. Leurs performances sont donc ingales, et la disparit des rsultats obtenus, entre les meilleurs et la moyenne, est large. Slectionner les bonnes quipes est indispensable : cet gard les professionnels ne comptent pas sur leur instinct, mais sappuient dabord sur une mthode de travail rigoureuse. Partant de ces principes lmentaires, on peut btir une politique allant du plus simple - investir dans quelques fonds de fonds - au plus ambitieux - constituer une quipe ddie. Cest lintention des investisseurs franais qui sintressent au Capital-Investissement, sans en avoir dj une grande exprience, que cette brochure a t conue. Elle a t prpare par un groupe de travail constitu de professionnels de lAFIC, qui se sont appuys sur leur exprience propre, mais ont aussi recueilli les avis et conseils de nombreux gestionnaires dactifs institutionnels franais et trangers. Ce document donne les rgles pratiques permettant daborder le sujet dans les meilleures conditions, et sera particulirement utile au moment de dfinir, ou redfinir, une politique dallocation de ressources au Capital-Investissement.

DURER DIVERSIFIER

CHOISIR

Jean-Louis de Bernardy Prsident 2003-2004 Commission Relations avec les Investisseurs

Herv Legoupil Prsident 2004-2005 Commission Relations avec les Investisseurs

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COMPRENDRE LE CAPITAL-INVESTISSEMENT
1. CARACTRISTIQUES DE LA CLASSE DACTIF
Placement financier alternatif long terme, le Capital-Investissement offre aux investisseurs une opportunit de diversification caractrise par :
G un couple risque/esprance de rendement lev par rapport la plupart des autres classes

dactifs,
G un certain degr de dcorrlation par rapport aux indices des marchs boursiers, G une liquidit et une volatilit diffrentes de celles des actifs cots.

Si la dure de dtention moyenne des participations de son portefeuille et selon le segment de march considr se situe entre 3 et 7 ans, un vhicule dinvestissement, comme le Fonds Commun de Placement Risque (FCPR), a gnralement une dure de vie de 10 12 ans. Bien quil existe des possibilits de cession intermdiaire, la souscription engage linvestisseur sur le long terme, avec un dbouclage de son placement sous forme de plus-values, principalement distribues les dernires annes. Depuis quelques annes, lexistence dun march de fonds secondaires peut, dans certains cas, contribuer raccourcir ce cycle. Au moment o linvestisseur entre dans un fonds, les entreprises qui en constitueront le portefeuille ne sont pas identifies. Dans le cadre de la politique dinvestissement dfinie pour le fonds, le gestionnaire investira selon les opportunits daffaires quil gnrera. Aucune projection de performance ni garantie de rendement nexiste. Si les rsultats historiques obtenus par une quipe de gestion sont de bons indicateurs sur sa comptence, ils ne peuvent pas tre considrs comme la garantie des rsultats futurs. Cest donc sur la base dune grande confiance que stablit la relation entre les investisseurs et les gestionnaires, ces derniers ayant, dans les limites de leur contrat, une grande libert, pendant la dure de vie du fonds, pour choisir les investissements du portefeuille, les suivre et les revendre. A la diffrence des investisseurs en bourse qui ne disposent que dinformation publique, sans pouvoir influer directement sur la conduite des entreprises dont ils sont actionnaires, les gestionnaires du Capital-Investissement sorganisent pour disposer dinformation interne, et contribuent aux orientations et prises de dcisions importantes pour la cration de valeur dans les socits du portefeuille. Investir dans une jeune socit technologique ou organiser une transmission dentreprise demandent de la part des gestionnaires des comptences assez diffrentes. Les performances entre quipes sont variables en fonction de leur exprience et selon la qualit de leur gestion mais aussi selon les millsimes et les secteurs. Labsence de vritable indice de rfrence sur les performances des diffrentes quipes de gestion, en rend la slection particulirement dlicate. Il convient de dployer des moyens danalyse plus ou moins importants en fonction de la stratgie dinvestissement recherche. Il sera donc plus facile un investisseur franais de valider une quipe investissant en France que de choisir, par exemple, une quipe nord amricaine.

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Il nest pas pertinent de tirer des conclusions sur la performance dun fonds lors de ses premires annes dexistence car son fonctionnement intrinsque entrane le phnomne dit de la courbe en " J ". En effet, pendant les premires annes de la priode dinvestissement, le poids des frais de gestion nest pas immdiatement compens par laccroissement de valeur du portefeuille en construction. Ce phnomne est plus marqu dans le Capital-Risque o des provisions, voire des pertes, peuvent tre constates bien avant que les gains sur les entreprises succs ne soient rvls. Courbe en J typique dun fonds de Capital-Investissement

Valeur liquidative

La dispersion de performance entre les diffrentes quipes de gestion, la grande varit de nature des entreprises finances, les mthodes spcifiques de valorisation des en-cours de portefeuille, limpact comptable des frais de gestion en dbut de cycle du fonds, la concrtisation de la performance en fin de cycle et la dure de linvestissement, en font une classe dactif particulire.

2. UN CHOIX VARI DE POSSIBILITS DINVESTISSEMENT

Le Capital-Investissement en tant que classe dactif comprend un nombre de domaines varis parmi lesquels se trouvent : le Capital-Risque, le Capital-Dveloppement, le Capital-Transmission de petite, moyenne ou grande taille, les fonds de retournement ou de mezzanine. Chaque segment de march correspond des profils ou des situations spcifiques de socits, fait appel des montages financiers diffrents et se distingue par des dures de dtention des participations et des statistiques de performance dlies les unes des autres. En gnral, les socits de gestion n'interviennent pas dans tous les domaines. La plupart se sont spcialises dans un secteur d'activit ou sur un type dintervention. Elles se distinguent galement par le montant des fonds grs qui, conditionnant la taille de leurs oprations, dfinit le profil des entreprises vises. Certains investisseurs en capital se sont spcialiss sur les grandes oprations majoritaires, alors que dautres se sont tourns vers les plus petites interventions pour construire un large portefeuille dinvestissements minoritaires. Le secteur des technologies est le secteur privilgi des investisseurs en Capital-Risque, mais l'industrie, les biens de consommation et les services sont aussi des domaines o interviennent, secteur par secteur, des spcialistes de la transmission et du dveloppement.

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2.1 Capital-Risque " venture capital "

Les jeunes entreprises innovantes, ds leur cration ou peu aprs leurs premiers dveloppements techniques ou commerciaux peuvent trouver des financements privs auprs des fonds de CapitalRisque. Ces nouvelles socits voluent essentiellement dans les secteurs des Nouvelles Technologies de lInformation et de la Communication (NTIC), dans ceux du monde des Sciences du Vivant ou dans les secteurs de lElectronique et des Nouveaux Matriaux. Bien que souvent minoritaires, les actionnaires financiers simpliquent fortement auprs de lentreprise au niveau de la stratgie, pour faciliter le recrutement de collaborateurs cls, organiser la recherche de nouvelles ressources financires, tablir des contrats commerciaux ou nouer des partenariats avec des groupes industriels. Il est frquent que plusieurs financiers du Capital-Risque participent ensemble des tours de tables successifs avant que la socit ne soit cde ou introduite en bourse.

2.2 Capital-Dveloppement " growth " ou " expansion capital "

Les investisseurs financiers prennent des participations minoritaires dans le capital dentreprises dj tablies et gnralement rentables en souscrivant de nouvelles actions ou des quasi fonds propres. Les entreprises slectionnes prsentent des profils de croissance qui ncessitent la consolidation de leur structure financire que ce soit pour dvelopper de nouveaux produits ou services, tablir une filiale ltranger, raliser une acquisition ou encore accrotre leur capacit de production.

2.3 Capital-Transmission " Buy Out " ou " LBO "

Il sagit dinvestissements effectus loccasion du rachat de socits en association avec leurs dirigeants (" Management Buy Out ou MBO ") ou des repreneurs extrieurs (" Management Buy In ou MBI ") en utilisant des techniques financires effet de levier bancaire (" Leveraged Buy Out ou LBO "). Le Capital-Transmission sadresse aussi bien des PME de quelques millions deuros de chiffre daffaires, qu de grandes socits multinationales. Des raisons varies, qui vont de la vente dune socit familiale la cession dune filiale de groupe industrielle, dune privatisation dune socit cote la rorganisation dun actionnariat de financiers (LBO secondaires), crent des opportunits. Gnralement sans dominante sectorielle, les fonds de Capital-Transmission interviennent dans des socits profitables pour y prendre, seuls ou plusieurs, des positions majoritaires ou significatives.

2.4 Mezzanine

Les gestionnaires proposent aux investisseurs des fonds dont les actifs seront investis dans des oprations de LBO principalement sous forme de dette haut rendement. Un mcanisme daccs au capital au moment de la revente de la participation, sous forme par exemple de bons de souscription dactions, permet de bonifier terme, la rentabilit courante du prt mezzanine. Subordonne aux autres prts bancaires dacquisition et remboursable in fine, la mezzanine est un placement risque intermdiaire qui gnre un rendement courant lev tout en offrant une esprance de gain global suprieur celui des placements en actions cotes ou en obligations.

2.5 Fonds secondaire

Les fonds secondaires sont spcialiss dans le rachat de parts dans des fonds primaires des investisseurs qui souhaitent se dsengager avant le terme des fonds. Le rachat peut aussi porter sur la totalit des parts du fonds lorsque les investisseurs et le gestionnaire en sont convenus. Les fonds secondaires peuvent galement directement racheter des portefeuilles de participations de fonds primaires. Ce type de fonds peut offrir aux investisseurs dun fonds primaire un arbitrage entre une liquidit plus rapide et une dcote sur la valeur instantane et potentielle des actifs en portefeuille.

2.6 Diversit gographique

Lactivit du Capital-Investissement existe dans de nombreux pays quils soient situs en Europe de lOuest et de lEst, en Amrique du Nord ou en Asie. Plus ou moins " profonds ", ces marchs prsentent des particularits lies leur histoire conomique mais surtout leurs perspectives de dveloppement. Certaines quipes de gestion, organises en rseaux ou en filiales, sont ainsi travers un mme fonds, prsentes sur plusieurs marchs gographiques. Pour linvestisseur, laccs direct la diversification gographique ncessite une connaissance des marchs et des quipes locales. Ce service de diversification est aussi propos par les fonds de fonds.

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3. MESURE DES PERFORMANCES

Deux critres de rfrence, le Taux de Rendement Interne (TRI) et le multiple, sont utiliss pour mesurer et suivre lvolution de la performance des oprations de Capital-Investissement. On qualifie la performance dun fonds travers la combinaison de ces deux mesures, la premire renseignant sur le rsultat rapport au temps et la seconde sur le rsultat en valeur absolue. Un Multiple lev sur une longue priode peut tre considr, par de nombreux investisseurs, plus attractif quun TRI lev sur une courte priode. La formule de calcul du TRI fait appel un modle financier de valeur actualise. Au niveau du fonds lui-mme, une premire mesure consiste calculer le TRI sur chaque ligne du portefeuille puis sur le portefeuille global. Il stablit en globalisant la performance pondre de chacune des lignes de participation, quelles soient ralises (la valeur est certaine), ou encore en portefeuille, (la valeur est estime selon une mthode normalise). A ce stade de rsultat, on parle de TRI brut. La deuxime mesure consiste calculer le TRI net de linvestisseur en considrant lensemble de ses flux dapports au fonds et de distributions par le fonds. Par cette approche, les cots fixes et variables de la gestion sont pris en compte, puisque leur impact vient diminuer les montants disponibles pour les distributions. Bien entendu, en cours de vie du fonds, il nest possible de calculer le TRI de linvestisseur quen faisant lhypothse que les valeurs en portefeuille puissent tre distribues instantanment la date de calcul. Au fur et mesure des cessions des lignes du portefeuille, le TRI net de linvestisseur tend vers son niveau final. Elle consiste rapporter la valeur dune ligne, exprime sa valeur dinventaire ou de cession, majore du cumul de ses rendements courants son prix dacquisition. Cette mthode tendue lensemble des participations donne un multiple sur investissements du fonds. Elle peut aussi tre applique au niveau de linvestisseur en rapportant la somme des distributions reues du fonds majore de la valeur estime des parts du fonds, la somme de ses dcaissements. Il nexiste pas encore de vritable indice de rfrence pour le Capital-Investissement, ni au niveau international, ni au niveau national, mais des mesures de performance exprimes par le Taux de Rendement Interne (TRI) ou le multiple dun agrgat de fonds sont rgulirement produites par des organismes spcialiss ou par les associations professionnelles. Ces mesures sont consolides par millsime, par domaine dinvestissement ou encore par rgion gographique. Ces statistiques sont particulirement pertinentes condition de comparer la performance de fonds aux caractristiques dinvestissement analogues et provenant de mmes millsimes. Mais ces statistiques sont difficilement comparables celles qui retracent la performance des autres classes dactifs, car elles suscitent des difficults de mthodologie, en particulier sur courte priode. Nanmoins sur le long terme, le Capital-Investissement a dgag au plan international des rendements en moyenne suprieurs ceux des actifs traditionnels et en particulier ceux des marchs dactions cotes. Au niveau global europen, le TRI annuel net des investisseurs sur dix ans (1993-2003) affiche un niveau de performance de 12 % sur lensemble de la classe dactif (source : Thomson Ventures Economics). Le TRI annuel net sur cinq ans (1998-2003) est moins lev, affect comme lensemble des marchs financiers par les effets de la " bulle ". Sur le march nord amricain, le TRI annuel net des investisseurs ressort 12,7 % sur la priode des dix dernires annes (1993-2003) (source : Thomson Ventures Economics). Selon les donnes recueillies pour la France jusqu fin 2003 (source : AFIC Ernst&Young), le TRI annuel brut des investissements cumuls sur dix ans (1993-2003), tous domaines confondus, a t de 21 %, ce chiffre tant la moyenne pondre dune performance brute de 35 % sur les investissements cds et de 9 % sur les investissements en portefeuille. Le TRI net nest pas disponible en France mais lextrapolation de cet indicateur brut conduit une indication cohrente avec la performance nette mesure sur le march europen. Rappelons que le TRI brut, est un indicateur qui ne prend en compte ni les frais de gestion, ni limpact de la trsorerie. La prime gnralement attendue par les investisseurs pour leurs placements en non cot par rapport aux grands indices boursiers sur longue priode est de 400 600 points de base.

3.1 Mthode du Taux de Rendement Interne

3.2 Mthode du multiple

3.3 Indice de rfrence par rapport dautres classes dactifs - " Benchmark "

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4. LES SUPPORTS DINVESTISSEMENT

Le vhicule dinvestissement le plus courant propos en France aux investisseurs institutionnels est le Fonds Commun de Placement Risque (FCPR). Ce vhicule a aussi t amnag pour permettre son utilisation sous forme de fonds de fonds (FCPR de FCPR). Il existe galement la Socit de Capital-Risque (SCR) ou le Fonds dInvestissement de Proximit (FIP), introduit en 2004. Ces structures dinvestissement, visant favoriser le financement des entreprises non cotes, prsentent des modes de fonctionnement juridique et rglementaire distincts mais des rgimes fiscaux assez comparables pour linvestisseur institutionnel. Au plan international, enfin, les oprations de Capital-Investissement sont ralises au travers de vhicules de type " limited partnership " dont les mcanismes sapparentent aux FCPR avec des diffrences cependant notables.

4.1 Fonds Commun de Placement Risque

Appartenant la famille gnrale des OPCVM, le FCPR se distingue par des particularits rglementaires qui prennent en compte les aspects lis au rythme, la nature et aux risques des investissements dans le non cot. Le FCPR est une coproprit de valeurs mobilires dure de vie limite, dtenue par les investisseurs - ou souscripteurs - et dont la gestion est confie une socit de gestion selon des rgles spcifies dans le rglement du fonds. Vritable contrat ngoci entre les investisseurs et la socit de gestion, fixant la politique dinvestissement et les rgles de gestion du portefeuille, le rglement prcise les engagements, les droits, les obligations convenus entre eux. Son but est dapporter aux investisseurs engags dans un partenariat long terme, la garantie du respect de leurs intrts et le juste partage des rsultats et des risques. On distingue les FCPR agrs par lAutorit des Marchs Financiers (AMF) et les FCPR procdure allge : les premiers peuvent faire appel lpargne publique, alors que les autres ne peuvent tre souscrits que par des investisseurs " qualifis ". Les fonds allgs ne sont pas exempts du contrle de lAMF, mais ils disposent dune plus grande libert pour tablir des termes particuliers pour la gestion du fonds. Pendant la dure de vie dun FCPR, en moyenne de dix douze ans, deux priodes se succdent :
G Au cours de la priode dinvestissement, dune dure de trois cinq ans, les engagements des

souscripteurs sont progressivement librs par appels successifs de la socit de gestion. Reprsentant des tranches de 5 10 %, ces tirages sont effectus en fonction des besoins des quipes de gestion pour raliser les investissements dans les entreprises slectionnes.
G Au cours de la deuxime priode, les gestionnaires sattachent faire fructifier les participa-

tions du portefeuille par un suivi actif avant den prparer la cession. Les sorties seffectuent par cessions industrielles auprs dune autre entreprise, ou bien dans le cadre dune introduction en bourse, ou vers un autre fonds dinvestissement. Le produit des cessions est distribu aux souscripteurs au fur et mesure de leur encaissement. Ces distributions seffectuent principalement sous forme montaire, ou exceptionnellement par remise de titres des socits aprs cotation. Selon le rythme dacquisition des participations pendant la phase dinvestissement et la capacit des quipes de gestion en assurer la sortie pendant la phase de ralisation, le profil des flux financiers - frquences dappels et de distributions et la dure complte dun fonds sont assez variables.

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Exemple des flux financiers de linvestisseur

Appels de fonds

Distributions

Net cashflow

4.2 Socit de Capital-Risque

Bnficiant dun rgime fiscal spcifique, la Socit de Capital-Risque est constitue sous forme dune socit par actions dont les actionnaires sont les investisseurs. Son objet exclusif est la gestion dun portefeuille de valeurs mobilires non cotes pour au moins 50 % de son actif net. Soumise des rgles de fonctionnement, de gestion et de contrle comparables celles du FCPR, ces vhicules ont cependant une dure de vie beaucoup plus longue. Ce vhicule peut tre prfr au FCPR lorsque lobjectif recherch par les actionnaires est la prennit du capital et le rinvestissement des gains raliss. Les gestionnaires sont gnralement salaris de la SCR, bien quil existe des formules de dlgation comme la commandite.

4.3 " Limited Partnership "

Le Limited Partnership ("LP ") est une structure dinvestissement, fiscalement transparente, principalement utilise par les gestionnaires anglais, amricains et nordiques. Il est trs similaire au FCPR avec une dure de vie limite, une priode dappel des fonds de trois cinq ans et une distribution du produit des cessions de participations au fur et mesure de leurs ralisations. le LP est gr par une socit de gestion indpendante, le General Partner ("GP").

4.4 Fonds de fonds

Le fonds de fonds est une structure de mutualisation de participations dans plusieurs fonds de Capital-Investissement. Le fonds de fonds est gr par une quipe de professionnels qui offre aux investisseurs les services de construction stratgique dun portefeuille diversifi et de slection des socits de gestion. Grant la relation avec les diffrents fonds sous-jacents, ces professionnels organisent la revue des valorisations, le transfert de linformation et assurent le back-office des relations avec les fonds. En 2003, on dnombre environ 120 quipes de gestion de fonds de fonds sur le plan mondial, dont 50 bases en Europe et 10 en France.

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5. RLES ET RESPONSABILITS DU GESTIONNAIRE

Les gestionnaires du Capital-Investissement sont des professionnels spcialiss, vritables entrepreneurs financiers qui recherchent des opportunits, identifient les meilleurs investissements et en organisent la liquidit terme. Pour constituer son portefeuille, le gestionnaire travaille gnrer un flux daffaires correspondant sa stratgie dinvestissement. A lissue dun processus danalyse complt dtudes prospectives, daudits et de ngociations, il slectionne des entreprises offrant des perspectives moyen et long terme correspondant aux objectifs dfinis dans le rglement du fonds. Dans le cadre de montages financiers et juridiques, le gestionnaire met en place des contrats dactionnaires et de garanties adapts chaque transaction. Proche de la vie oprationnelle des entreprises, par ses actions et ses conseils auprs des dirigeants, le gestionnaire contribue la cration de valeur. Les socits de gestion peuvent tre reprsentes dans les conseils dadministration ou de surveillance pour participer des degrs divers la rflexion stratgique. Lobjectif final du gestionnaire est la cession des participations du portefeuille pour raliser des plus-values. En concertation avec les dirigeants, il dtermine le moment et choisit le mode de sortie maximisant la valeur de lentreprise. Tous les trois cinq ans, les gestionnaires doivent se tourner vers le march et lever des fonds. Confronts aux arbitrages entre classes dactifs, aux projets concurrents, cest sur la base de leur performance et de leur capacit de conviction quils rencontrent les investisseurs pour leur proposer de nouveaux projets de fonds.

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INVESTIR AVEC MTHODE

La proportion attribue au Capital-Investissement varie entre 1 % et 2 % pour les fonds de pensions europens et peut reprsenter jusqu 10-15 % dans les fonds universitaires ou les fondations amricaines. Directement li la structure du passif de linvestisseur, le niveau dallocation dpendra dun nombre de facteurs comprenant par exemple la disponibilit et les besoins de trsorerie, le traitement fiscal des plus-values ou ltendue des moyens affects au suivi des investissements. Raliser un seul investissement ou bien raliser tous ses investissements en un an peut donner de bons rsultats mais le risque dune performance dcevante est lev. Pour scuriser lobtention de bons rsultats, il est primordial de diversifier les supports et dinvestir systmatiquement sur une longue priode par des allocations annuelles rgulires. Seule une politique rgulire et structure peut le plus srement conduire, au bout de quelques annes, un profil de rsultats rguliers.

1. INVESTIR DANS LA DURE

Investir sur plusieurs annes permet de moyenner la performance en lissant les effets de cycle. En effet, les rsultats varient beaucoup dun millsime lautre. Ceci peut tre d des facteurs associs des fonds particuliers ou bien une famille de fonds. De faon gnrale, ces variations sont souvent dues aux conditions spcifiques dun secteur industriel ou linfluence de facteurs extrieurs tels que la situation conomique ou ltat des marchs financiers. Il est difficile de faire des pronostics sur le march du Capital-Investissement pour essayer de dterminer le bon moment pour investir. Il est impossible de prvoir le climat futur du march, les priodes o les prix des entreprises acqurir seront bas, et celles o les cessions se feront des prix levs, car ceci dpend de nombreux facteurs. Enfin, il est recommand de sengager sur un plan de surallocation de fonds. Pour placer en Capital-Investissement une proportion de 3 % du total de ses fonds grs, un investisseur doit probablement prendre en compte une allocation se situant entre 4 % et 5 %. Cela est d la gestion en flux tendus des fonds, o il est habituel que les premires distributions soient effectues avant les derniers appels de capitaux qui sont ainsi partiellement compenss. En solde net, cest en moyenne seulement 70 % du montant total allou un fonds qui sera effectivement vers. Do le besoin dengager 4 % 5 % des fonds pour obtenir une proportion effective denviron 3 % investis soit 70 % de 4 % 5 %.

2. DIVERSIFIER LES PLACEMENTS

Le besoin de diversification est plus important dans le Capital-Investissement que dans linvestissement en actions cotes car, du fait des caractristiques propres de cet actif, il est difficile de " sortir " dun investissement qui se rvle dcevant. En fonction de ses objectifs, linvestisseur choisira daffecter son allocation de ressources au Capital-Investissement selon une stratgie de diversification qui privilgiera la nature ou le secteur des entreprises finances, les rgions gographiques ou les millsimes slectionns. A ce stade, linvestisseur doit dcider sil prfre dlguer sa stratgie de diversification en investissant dans un fonds de fonds ou bien la conduire lui-mme avec une quipe en interne, ou encore - solution intermdiaire - en sappuyant sur les prconisations dun conseil. Il est cependant recommand un investisseur qui aborde pour la premire fois un programme de Capital-Investissement dinvestir dans un ou plusieurs fonds de fonds pour rapidement, mais prudemment, accder une couverture de lensemble des domaines de la classe dactif. Lorsque linvestisseur a ainsi acquis de lexprience sur cette classe dactif, il lui sera plus facile de raliser tout ou partie de ses investissements directement dans des fonds.

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Une fois la grille de rpartition fixe entre les diffrents domaines du march, il faut dans chacun deux dterminer un arbitrage entre les fonds spcialiss dans une industrie et les fonds gnralistes. Il y a eu une volution marque ces dernires annes, aussi bien en Europe quaux Etats-Unis, vers la spcialisation, notamment des fonds de Capital-Risque, sur un domaine technologique prcis. Des exemples pourraient tre un fonds de Capital-Risque spcialis en biotechnologie ou dans les logiciels, mais aussi un fonds de rachat dentreprise (LBO) spcialis sur un thme industriel prcis comme celui des mdias. De mme, beaucoup de fonds gnralistes tendent maintenant se focaliser sur un nombre de secteurs plus limits tels que ceux de la sant ou des services aux entreprises au lieu de sintresser toutes les entreprises sur le seul critre de la taille ou de la valeur.

Exemple de grille de rpartition 25 %

15 %

10 % 5% 8% 5% France

12 % 8%

12 % Europe Reste du monde

Transmission

Dveloppement

Risque

En complment la diversification par secteur, il est normal de diversifier ses oprations selon la situation gographique des zones dinvestissement. Un fonds de fonds vocation internationale bas en France est un bon point de dpart, car parmi dautres avantages, linvestisseur pourra plus facilement rencontrer le gestionnaire et apprendre connatre le contexte du Capital-Investissement dans diffrents pays. Par la suite, les investissements pourront tre directement raliss dans des fonds locaux, des fonds paneuropens ou des fonds de marchs mergents. Il est possible que nombre de grandes transactions de LBO ne soient plus lavenir accessibles aux investisseurs que via des fonds amricains ou paneuropens disposant de moyens dintervention sur lensemble des marchs gographiques au dtriment des fonds locaux. Cependant, les fonds locaux de Capital-Risque et plus gnralement les fonds destins aux investissements dans les petites et moyennes socits, conservent tout leur intrt grce leur connaissance de lenvironnement local et leur relation de proximit avec les dirigeants dentreprise. En gnral, linvestissement direct ltranger devra viser des fonds prsents dans des pays offrant un fort dveloppement conomique et dans des fonds internationaux disposant dune large couverture. Il ny a pas un nombre idal de fonds dans lesquels investir pour atteindre un portefeuille quilibr et diversifi. Nanmoins, les spcialistes recommandent de viser un portefeuille constitu dau moins dix quinze fonds. En considrant un minimum de souscription de 2 5 millions deuros par fonds, lallocation minimale la classe dactif devrait donc tre de 25 60 millions deuros au total en rgime stabilis. Par la voie de linvestissement dans des fonds de fonds, un haut degr de diversification peut aussi tre atteint pour des engagements infrieurs.

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3. CHOISIR LES FONDS DINVESTISSEMENT

Le choix du mode dintervention dun investisseur institutionnel dans le Capital-Investissement seffectue en fonction des comptences internes disponibles, des moyens affects et des objectifs recherchs. Du choix de ce mode daction dpend la mthode de slection des gestionnaires et des fonds dinvestissement. Trois approches, ayant chacune des avantages et des inconvnients, sont possibles.

3.1 Lapproche interne indirecte

Linvestisseur institutionnel se charge de slectionner les fonds dinvestissement dans lesquels il va souscrire et pour le compte desquels les gestionnaires des fonds prendront leur tour des participations dans des entreprises. Toute limportance de cette approche rside dans la bonne slection dun portefeuille de gestionnaires de fonds auxquels est confie la responsabilit des dcisions dinvestissement et de dsinvestissement. Fixant les objectifs de risque et de performance, linvestisseur institutionnel charge son quipe interne de dfinir la stratgie dinvestissement en fonction des montants et de la dure des engagements. Ces spcialistes dtermineront le profil des fonds recherchs. Pour que la stratgie de diversification puisse tre effective, lquipe interne doit disposer dune allocation de ressources suffisamment significative afin de pouvoir engager des montants unitaires de placement minimum, quelques millions deuros, dans un nombre minimum de fonds, une douzaine. Cette masse critique est aussi en rapport avec les cots de fonctionnement de lquipe ddie cette activit - slection, suivi, accs linformation, diligences, gestion du risque, services spcifiques de back-office. La mise en place de ces moyens se justifie dautant plus que lobjectif de linvestisseur institutionnel sinscrit dans une optique de croissance long terme dans cette classe dactif. Le travail de slection consiste rencontrer les quipes de gestion offrant les politiques dinvestissement recherches par linvestisseur, pour en analyser les mthodes de travail et les performances historiques et courantes. Il est important de comparer le niveau de performance dun fonds en particulier celui dun chantillon de fonds dun mme profil stratgique et de mme gnration.

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Slectionner les meilleures quipes est un facteur cl pour la future performance. Les " due diligences " approfondies doivent porter sur lexprience individuelle des membres de lquipe, sur leur motivation, sur ltendue de leur implication financire personnelle dans le fonds et sur leur thique. Il est aussi important danalyser au sein de lquipe ladquation entre les responsabilits dans la contribution aux rsultats et la rpartition de lintressement qui en dcoule. Lattention doit aussi tre porte sur la stabilit de lquipe de gestion et sur sa capacit gnrer un flux daffaires original, ngocier et prendre les dcisions selon un processus rigoureux. Lanalyse des plus-values ralises ou latentes est un indicateur de la contribution des gestionnaires la cration de valeur, rvlant le degr defficacit de leur style de gestion. Le but final tant la ralisation de plus-values de cession, il faut examiner attentivement la manire dont les gestionnaires prparent les sorties : sont-ils actifs sur lobjectif, font-ils preuve danticipation, guettent-ils le bon moment ? Engag sur le long terme, linvestisseur institutionnel doit aussi sinterroger sur la nature de la relation quil souhaite entretenir avec lquipe de gestion. Dtenir un pourcentage rduit dans un fonds donne les mmes droits linformation mais noffrira toujours pas une grande proximit relationnelle avec les gestionnaires. Choisir de participer un fonds avec un pourcentage plus lev permettra au contraire linvestisseur de dvelopper une relation privilgie avec lquipe de gestion. Dans le cas dun investissement majeur dans un fonds indpendant un quart un tiers des souscriptions - linvestisseur institutionnel pourra dans certains cas obtenir un statut de " sponsor ". Outre ses capitaux, un sponsor peut apporter sa notorit pour aider la russite dune leve de fonds ou des services spcifiques utiles la socit de gestion. En change, il pourra conclure avec elle un contrat lui garantissant des avantages particuliers comme une part de lintressement ou un accs prfrentiel aux co-investissements. Lapproche directe est difficile pour un investisseur qui dbute dans le Capital-Investissement, qui ne dispose pas dun rfrentiel tabli partir de la connaissance et du suivi dun grand nombre dquipes. Il peut aussi lui tre difficile daccder aux meilleures quipes, qui peuvent prfrer traiter avec leurs investisseurs historiques ou fixent des minima de souscriptions incompatibles avec lenveloppe de linvestisseur.

3.2 Lapproche par les fonds de fonds

Nintervenant pas directement dans les entreprises, les gestionnaires de fonds de fonds slectionnent un certain nombre de fonds dinvestissements, dans lesquels ils investissent. Dune culture gnralement financire, comparable celle de linvestisseur institutionnel, le gestionnaire de fonds de fonds est un relais naturel vers le Capital-Investissement. Proposant aux investisseurs institutionnels un large choix de stratgies dinvestissement, investir dans des fonds de fonds est un moyen daccs rapide tous les domaines du Capital-Investissement de manire moins risque que par lapproche interne. Par ce mcanisme de dmultiplication, un investisseur, pour un engagement financier identique, participera indirectement au financement de plusieurs centaines dentreprises, soit trois cinq fois plus que dans un cas dapproche interne indirecte. Par cette approche, les moyens oprationnels mobiliss par linvestisseur sont limits. En revanche deux couches de frais de gestion se superposent puisquil faut rmunrer le gestionnaire du fonds de fonds en mme temps que, indirectement, les quipes grantes des fonds sous-jacents. Sur un plan statistique, si la performance dun portefeuille de fonds de fonds peut prsenter un niveau de rendement moindre que celui dun portefeuille de fonds constitu en direct, cest au bnfice dune moindre volatilit et dun moindre risque. Si, dautre part, la dure dun fonds de fonds est plus longue que celle dun fonds, ses distributions sont cependant plus rgulires. En contact permanent avec le march, les gestionnaires de fonds de fonds ont une connaissance actualise de ses tendances et des opportunits de fonds disponibles ou venir. Suivant dans la dure un grand nombre dquipes de gestion, ils disposent dune base de donnes dont lanalyse permet de situer la performance dun fonds aussi bien en valeur absolue que par rapport dautres fonds de nature et de millsime comparables.

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Pour linvestisseur, le travail de slection consiste rencontrer les quipes de gestion de fonds de fonds dont la stratgie dinvestissement correspond aux objectifs quil sest fix. Les rsultats de lanalyse de la performance des fonds quils grent, ou quils ont grs, sont des lments importants pour le choix final. Ayant par construction lobjectif de mutualiser la performance du march, la comparaison de la rentabilit entre fonds de fonds de mme nature est rendue plus facile pour un investisseur institutionnel peu expriment dans le Capital-Investissement. Les principaux critres dapprciation dune quipe de gestion de fonds - exprience, maturit et cohrence des professionnels, qualit du reporting, alignement des intrts - se retrouvent pour les quipes spcialises dans la gestion de fonds de fonds. Les critres particuliers examiner chez les gestionnaires de fonds de fonds vont de la connaissance quils possdent du march national, continental et mondial, leur capacit accder aux meilleures quipes de gestion et tre cout par ces quipes. Il convient galement dexaminer la profondeur de leur processus de diligences, de valider la qualit de leur jugement des quipes, la justesse de leur sens stratgique et de vrifier leur attention rfrencer dans la dure la performance des quipes de gestion. Un portefeuille de plusieurs fonds de fonds positionnements stratgiques diffrents est recommand pour augmenter la diversification globale des risques et diminuer les effets de cycles. Cest aussi un moyen daccder une liquidit plus rgulire. La construction dun portefeuille mixte compos de fonds de fonds et dinvestissements directs dans des fonds est dautre part frquente. En y ajoutant enfin la possibilit deffectuer des co-investissements dans les entreprises cibles elles-mmes, un investisseur institutionnel peut accder une combinaison pertinente de diversification et de contrle des risques pour des engagements et des moyens de gestion adapts sa structure. Linvestisseur institutionnel pourra aussi faire appel aux services dun conseil extrieur spcialis sur le mtier du Capital-Investissement (couramment appel " gate-keeper " chez les anglo-saxons). Selon les besoins des investisseurs, dans cette classe dactif, le consultant accompagnera la dmarche permettant de dterminer le calcul de lallocation dinvestissement. Il se chargera de recommander une structure cible pour un portefeuille quilibr et diversifi et assistera linvestisseur pour la slection des fonds ou des fonds de fonds appropris la stratgie recherche. Sa mission peut donc tre multiforme et adapte lorganisation et aux moyens propres de chaque investisseur.

3.3 Linvestissement direct

Linvestisseur choisit dtre lui-mme le gestionnaire de ses investissements en non cot. Devant disposer dune quipe de gestion exprimente, il peut donner cette activit une orientation stratgique spcifique ou viser une simple diversification de ses actifs sous gestion. Lactivit peut tre confie une filiale spcialise. Le risque de cette approche est lev puisquelle expose linvestisseur au risque direct de chaque participation. Lattnuation de ce facteur de risque ne peut se faire que par la diversification du portefeuille dans un nombre significatif de participations ce qui peut lengager sur des niveaux dallocation en Capital-Investissement incompatibles avec sa gestion globale dactifs. Il nest pas sr non plus que lavantage de lconomie des commissions de gestion verses des gestionnaires externes, efficacit et montant engag analogues, soit rel, compte tenu des cots de fonctionnement dune quipe interne qualifie. Un autre facteur de risque rside dans la dpendance vis--vis dune seule quipe de gestion, rduisant de facto la diversification. En pratique, cette approche en concurrence avec les quipes de gestion indpendantes requiert une allocation de fonds trs importante qui est souvent justifie par lextension des services de gestion des fonds tiers.

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LENVIRONNEMENT FRANAIS
1. LE MARCH FRANCAIS
La France est le premier march du Capital-Investissement en Europe continentale, en croissance rgulire depuis la fin des annes 80, hors anne exceptionnelle de 2000. Les capitaux investis sur lensemble du territoire franais sont passs en rythme annuel denviron 1 milliard deuros dans les annes 90 4.8 milliards deuros en 2003. La moyenne des capitaux levs par les quipes franaises au cours des trois dernires annes slve 3.9 milliards deuros. Une proportion importante de ces ressources provient dinvestisseurs trangers. Le montant des dsinvestissements, gal 2,1 milliards deuros en 2003, traduit le dynamisme de la rotation des portefeuilles. Touchant chaque anne environ 1 500 entreprises franaises, lindustrie du Capital-Investissement ralise 70 % de ses oprations dans des entreprises de moins de 100 salaris. 44 % des montants investis concernent des entreprises de moins de 100 millions deuros de chiffre daffaires. Limpact sur lconomie nationale est trs important. En effet, les conclusions dune tude conduite en 2003 par lAFIC, en partenariat avec Ernst & Young, indiquent qu travers 3 600 participations identifies, cest en France un million demplois et 130 milliards deuros de chiffre daffaires qui sont concerns, soit plus de 8 % du PIB. Runissant 1 800 professionnels travaillant dans 200 socits de gestion, bases Paris ou en province, la profession sest organise pour instaurer un cadre de fonctionnement efficace sur les plans rglementaire, juridique et dontologique. La stabilit de cet environnement est un facteur essentiel de scurit pour les investisseurs en rapport avec le cycle dimmobilisation longue des placements dans cette classe dactif.

2. TRANSPARENCE
2.1 Evaluation des fonds

Pour valoriser les actifs non cots du portefeuille, les socits de gestion franaises suivent la mthode normalise tablie par lAFIC-EVCA (European Venture Capital Association). Jusquen 2004, le principe retenu tait celui de la mthode prudente, selon laquelle les participations sont :
G maintenues leur cot dacquisition dans le cas gnral, G affectes dune provision en cas de survenance dlments dfavorables, G exceptionnellement rvalues sur la base de rfrences extrieures probantes (telles quune

transaction significative entre personnes indpendantes). La rforme actuelle des normes comptables IFRS entrane un changement de mthode dans la valorisation des actifs des fonds, travers la mise en place du principe de la juste valeur, dite encore " fair value ". En ce sens, la mthode conduira des valeurs plus proches de la ralit conomique un instant donn, mais elle apportera galement une plus grande volatilit aux valeurs des participations. Cette volution sera toutefois en ligne avec les principes comptables de la plupart des investisseurs, eux-mmes soumis aux nouvelles normes IFRS. Les socits de gestion tablissent le plus souvent des valeurs liquidatives trimestrielles. En revanche, les comptes du fonds sont gnralement revus et certifis semestriellement.

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2.2 Cots de gestion

Bien quil nexiste aucune norme en la matire et quune grande varit de formules puisse tre rencontre, la pratique du march tend uniformiser les modes de rmunration des quipes de gestion. Linvestisseur doit sassurer que les conditions proposes par un fonds rentrent dans le cadre gnral des pratiques de la profession. Les carts ventuels doivent tre expliqus par des circonstances particulires que linvestisseur devra apprcier. La rmunration des socits de gestion comprend habituellement deux parties :
G Une commission annuelle, gnralement assise, pendant la priode dinvestissement, sur

le montant des souscriptions du fonds. Elle peut varier dun taux annuel de 1 % dans les grands fonds 3 % dans les fonds de petite taille ou les fonds spcialiss sur les hautes technologies. Pendant la priode suivante, lassiette et ventuellement le taux de la commission, sont souvent diminus afin de reflter la baisse du temps pass par le gestionnaire sur un portefeuille qui se contracte au fur et mesure des cessions.
G Un intressement, le " carried interest " qui reprsente habituellement 20 % du montant total

des plus-values, nettes des moins-values ralises par le fonds. Cette rpartition est un standard historique, mondialement reconnu, et dont il est trs rare de scarter. Cette rmunration lie au succs nest verse au gestionnaire quaprs que les investisseurs aient t rembourss de lintgralit de leurs apports et souvent, quils aient reu des distributions leur assurant un rendement prioritaire (le " hurdle rate ", dont le taux annuel peut atteindre 5 8 %). Ce mcanisme de subordination dcale en moyenne les premiers versements au gestionnaire au titre de lintressement vers la septime anne dexistence du fonds. Les honoraires lis la ralisation des investissements et leur cession ultrieure (avocats, audits, intermdiaires, etc.) sont normalement comptabiliss dans le fonds. Les autres frais et charges du fonds concernent la commission du dpositaire ainsi que les divers honoraires lis la vie comptable et juridique des vhicules dinvestissement. Le cot des assurances des gestionnaires, au titre des mandats sociaux quils sont amens dtenir dans les socits du portefeuille, peut tre pris en charge par le fonds.

2.3 Relation investisseur-gestionnaire

Dans un FCPR franais, les relations entre les investisseurs et les gestionnaires sont organises dans le cadre lgal du rglement du fonds. Outre les dispositions gnrales qui en dcrivent les objectifs, le fonctionnement juridique, comptable et financier, le rglement comporte les termes du contrat de gestion spcifique chaque fonds. Pour une protection maximale, un certain nombre de clauses ngocies, dengagements et dobligations maintiennent la convergence dintrt long terme entre investisseurs et gestionnaires. Gage dimplication sur la dure et sur la recherche de la meilleure performance, ce dispositif exigeant est une particularit du Capital-Investissement. Il est par exemple trs frquent que la socit de gestion ou ses professionnels investissent conjointement des sommes significatives dont le remboursement est subordonn celui des sommes apportes par les investisseurs. Parmi les clauses contractuelles les plus rpandues, on trouve :
G le format de communication de linformation financire du fonds adapt aux attentes des

investisseurs institutionnels. La fiabilit, la qualit, la frquence et lexhaustivit de cette information sont essentielles au lien de confiance durable entre les investisseurs et les gestionnaires,
G la description des cas de conflits dintrts et les ventuelles procdures de traitement, G la permanence dune quipe de gestion identifie lorigine du fonds et dont tout changement

peut tre soumis lagrment dune majorit qualifie dinvestisseurs,

G la constitution dun comit dinvestisseurs ayant qualit pour surveiller la gestion du fonds,

ou intervenir dans certains cas prvus par le rglement,

G laffectation des revenus directs et indirects de la socit de gestion provenant dactivit sur

le portefeuille. En labsence de clauses ngocies, il est recommand aux gestionnaires de se conformer aux bonnes pratiques dcrites dans le Rapport Adhmar. Sont ainsi viss les revenus des mandats sociaux ou les honoraires de transaction ou de syndication perus par la socit de gestion ou ses salaris.

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3. CONTRLE

Le Capital-Investissement en France est soumis diffrents niveaux de contrle : sur un plan gnral, il est assur par lAMF ; dans chaque fonds, le contrle est ralis par le dpositaire et le commissaire aux comptes ; sur le plan interne de la socit de gestion, par le dontologue et le contrleur interne. En invitant ses membres adhrer au Code de Dontologie et au guide des bonnes pratiques, lAFIC fait partie intgrante de ce dispositif gnral de contrle.

3.1 LAutorit des Marchs Financiers

Les socits de gestion franaises spcialises en Capital-Investissement doivent obtenir lagrment pralable de lAMF avant de pouvoir prtendre toute proposition de services ou de leves de fonds auprs dinvestisseurs. Lagrment de la socit vise, ds sa cration puis par des contrles ou actualisations priodiques :
G la prsence dun personnel comptent suffisant, en rapport avec la stratgie dinvestissement

suivie,
G lexistence de moyens techniques appropris.

La surveillance de lAMF sexerce aussi sur la conformit aux textes gnraux des rglements de chaque nouveau vhicule dinvestissement organis par la socit de gestion. Des sanctions sont prvues en cas de non-respect des rgles. LAMF entend faire respecter son statut dinstance dappel qui est une pleine garantie pour les investisseurs. Les fonds de Capital-Investissement sont cet gard soumis aux mmes contraintes que les acteurs intervenant sur le march cot.

3.2 Contrle externe des fonds

Juridiquement li au fonds par le rglement et par convention la socit de gestion, le dpositaire agit au bnfice des souscripteurs. En France, le dpositaire est une personne morale, agre par lAMF, gnralement un tablissement bancaire. Il contrle la rgularit des procdures de gestion, notamment lligibilit des oprations, lapplication des rgles de dispersion des risques, et dune manire gnrale, la conformit de la gestion des actifs et du passif du fonds avec le rglement. Le commissaire aux comptes du fonds audite priodiquement les comptes du fonds. Il certifie lexactitude des rapports labors pour les investisseurs par la socit de gestion. A ce titre, le commissaire aux comptes, vrifie les mthodes utilises pour tablir la valeur des participations en portefeuille.

3.3 Contrle interne de la socit de gestion

La socit de gestion nomme un contrleur interne et un dontologue. Le cahier de procdures tabli par la socit de gestion dcrit les modes opratoires des diffrents compartiments de la gestion, les processus de dcision, affecte les responsabilits et les obligations de transparence aux gestionnaires. Le contrleur a pour mission de vrifier la conformit des oprations de gestion au regard de ce cahier de procdures. Le dontologue examine les situations potentielles ou avres de conflits dintrts, ou autres situations engageant la moralit des oprations effectues par les gestionnaires. Ses rapports priodiques sont intgrs dans les rapports de gestion.

3.4 LAssociation Franaise des Investisseurs en Capital

LAFIC exerce un rle rgulateur en matire de dontologie de la profession, notamment au travers de sa commission de dontologie et en faisant adhrer ses membres son code de dontologie et son guide des bonnes pratiques. Approuv par lAMF, ce code est cohrent avec celui de lAFG. En accord avec les recommandations de lEuropean Venture Capital Association (EVCA), lAFIC met la disposition des socits de gestion un guide de valorisation des participations en portefeuille.

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PRSENTATION DE LAFIC
AFIC
Association Franaise des Investisseurs en Capital
LAFIC regroupe la quasi-totalit des professionnels du Capital-Investissement en France. Elle accompagne et facilite la croissance rapide du Capital-Investissement en France par son action dans les domaines suivants :
G G G

la formation des professionnels, qui a concern en 2004 plus de 600 personnes ; le recueil, lanalyse et la publication des statistiques de rfrence de la profession ; la mise au point et la diffusion dun code de rgles dontologiques qui encadrent lexercice du mtier ; la promotion du Capital-Investissement auprs des investisseurs institutionnels franais qui ne consacrent ce secteur quune partie encore faible de leurs ressources en comparaison de ce qui se fait dans les pays de lEurope ou aux Etats-Unis ; le dialogue avec les pouvoirs publics, afin damliorer le cadre rglementaire dans lequel sexerce lactivit, tel la rforme en cours du rgime des FCPI, ou la ncessaire rorientation de lassurance vers le Capital-Dveloppement (PERP, fonds de pension).

LAFIC compte actuellement 210 membres actifs capital-investisseurs et 116 membres associs professionnels des mtiers lis au Capital-Investissement : avocats, auditeurs, conseils, expertscomptables

Pour toute information complmentaire, vous pouvez utilement consulter notre site :

www.afic.asso.fr

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NOTES

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Association Franaise des

INVESTISSEURS EN CAPITAL
14, rue de Berri - 75008 Paris Tl : 01 47 20 99 09 - Fax : 01 47 20 97 48 Site web : www.afic.asso.fr E-mail : info@afic.asso.fr