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a economa mundial ha comenzado nuevamente una transicin. Las economas avanzadas se estn fortaleciendo gradualmente. Al mismo tiempo, el crecimiento en las economas de mercados emergentes se ha desacelerado. Esta confluencia est generando tensin, y las economas de mercados emergentes se enfrentan al doble reto de la desaceleracin del crecimiento y el endurecimiento de las condiciones financieras mundiales. La economa estadounidense sigue siendo el centro de los acontecimientos. La demanda privada conserva la solidez, aunque el crecimiento se ha visto obstaculizado este ao por una consolidacin fiscal excesiva. Los factores polticos estn generando incertidumbre en torno a la naturaleza y la magnitud del ajuste fiscal. El secuestro del gasto representa una mala manera de llevar a cabo la consolidacin, y los conflictos en torno al aumento del tope de la deuda podran conducir a un nuevo episodio de incertidumbre desestabilizante y a una contraccin del crecimiento. No obstante, es hora de que la poltica monetaria prevea cmo abandonar tanto la expansin cuantitativa como las tasas de poltica monetaria cero. Aunque no hay grandes cuestiones conceptuales ni tcnicas de por medio, los problemas de comunicacin de la Reserva Federal son nuevos y delicados. Es razonable prever cierta volatilidad de las tasas a largo plazo a medida que su poltica evolucione. La recuperacin de Japn ha estado impulsada por la Abeconoma, pero para sustentarla habr que superar dos grandes retos. El primero, reflejado en el debate sobre el aumento del impuesto sobre el consumo, es fijar el ritmo adecuado de la consolidacin fiscal: si esta es demasiado lenta, pondr en peligro la credibilidad, y si es demasiado rpida, no habr crecimiento. El segundo es implementar un conjunto creble de reformas estructurales para transformar lo que hoy es una recuperacin cclica en un crecimiento sostenido. Las economas del ncleo de Europa muestran algunos indicios de recuperacin. Esto es resultado, no de grandes cambios recientes de las polticas, sino de un cambio de actitud, que aun as podra autovalidarse si consumidores y empresas deciden incrementar el gasto. Sin embargo, los pases perifricos del sur siguen
luchando. El avance en las mejoras de la competitividad y en la promocin de las exportaciones no es an suficientemente slido como para compensar una demanda interna deprimida. Tanto en el ncleo como en la periferia, persiste la incertidumbre en torno a los balances bancarios, que debera disminuir gracias a la evaluacin prometida de la calidad de los activos bancarios. A ms largo plazo, al igual que en el caso de Japn, se necesitan con urgencia reformas estructurales para reactivar las anmicas tasas de crecimiento potencial que aquejan a la regin. La novedad ms importante en este momento proviene de las economas de mercados emergentes, cuyo crecimiento ha bajado, en muchos casos ms de lo que habamos previsto. El interrogante obvio es si esta desaceleracin refleja factores cclicos o una disminucin del crecimiento del producto potencial. Basndonos en la informacin que tenemos hoy, la respuesta es que refleja ambas cosas, aunque en diferente grado segn el pas: un mayor nmero de factores cclicos en Rusia y Sudfrica, una mayor disminucin del potencial en China e India. Las condiciones mundiales inusitadamente favorables, como ser los elevados precios de las materias primas y el rpido desarrollo de los mercados financieros, incrementaron el crecimiento potencial en estas economas en la dcada de 2000, y en varios casos a eso se sum un componente cclico. A medida que se estabilizan los precios de las materias primas y se endurecen las condiciones financieras, el crecimiento potencial baja, produciendo en algunos casos un drstico ajuste cclico. Frente a estas condiciones cambiantes, los gobiernos de las economas de mercados emergentes tienen ante s dos retos. El primero es adaptarse a un crecimiento potencial ms bajo. Aunque cierta disminucin del crecimiento respecto de la dcada de 2000 es inevitable, las reformas estructurales pueden ayudar a facilitar el ajuste y son cada vez ms urgentes. La lista es conocida: desde el reequilibrio orientado al consumo en China, hasta la eliminacin de las barreras a la inversin en Brasil e India. El segundo reto consiste en afrontar el ajuste cclico, y aqu tambin tienen validez las recomendaciones de siempre. Los pases con dficits fiscales
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profundos deben consolidar. Los pases con una inflacin persistentemente superior a la meta deben adoptar polticas restrictivas y, algo a menudo ms importante, instituir un marco de poltica monetaria ms creble. El impacto que podra tener en estas economas un aumento de las tasas estadounidenses a largo plazo hace que esta recomendacin adquiera an ms relevancia. La normalizacin de las tasas de inters de las economas avanzadas probablemente conduzca a un vuelco parcial de los flujos de capitales. A medida que los inversionistas repatrian fondos a Estados Unidos, los pases con saldos fiscales ms dbiles o con inflacin ms alta quedan particularmente expuestos. La respuesta adecuada debe comprender dos aspectos. Primero, segn corresponda, los pases deben poner orden en su situacin macroeconmica definiendo mejor su marco de poltica monetaria y manteniendo la sostenibilidad fiscal. Segundo, deben dejar que el tipo de cambio se deprecie en respuesta a las salidas de capitales. Hoy, a diferencia de los efectos adversos que generaron en el pasado, la exposicin a las divisas y los efectos
en los balances son ms limitados, y las economas de mercados emergentes seguramente podrn adaptarse al nuevo entorno sin sufrir una crisis profunda. En resumidas cuentas, la recuperacin contina tras la crisis, pero con demasiada lentitud. El centro de atencin en este momento son las economas de mercados emergentes; especficamente, la combinacin de la desaceleracin del crecimiento y el endurecimiento de las condiciones financieras originados por la poltica monetaria estadounidense. Pero como teln de fondo subsisten otros legados de la crisis, que podran ciertamente pasar de nuevo a primer plano. La deuda pblica y, en algunos casos, la deuda privada siguen siendo muy elevadas, y la sostenibilidad fiscal no est dada. La arquitectura del sistema financiero est evolucionando, y an no est claro qu forma adoptar. Estos temas continuarn influyendo en la evolucin de la economa mundial durante muchos aos. Olivier Blanchard Consejero econmico
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RESUMEN EJECUTIVO
n este momento, el crecimiento mundial avanza a marcha lenta, los factores que impulsan la actividad estn cambiando y persisten los riesgos a la baja. China y un creciente nmero de economas de mercados emergentes estn dejando atrs niveles mximos cclicos. Segn las proyecciones, sus tasas de crecimiento se mantendrn muy por encima de las tasas de las economas avanzadas, pero por debajo de los elevados niveles observados en los ltimos aos, por razones tanto cclicas como estructurales. Estados Unidos ha experimentado varios trimestres de demanda privada slida. Aunque la demanda del sector pblico ha estado empujando en la direccin opuesta, esta fuerza contraria disminuir en 2014, sentando las bases para un crecimiento ms elevado. La economa de Japn est experimentando un vigoroso repunte, pero perder mpetu en 2014 a medida que se endurezca la poltica fiscal. La zona del euro est saliendo muy lentamente de la recesin, pero los pronsticos apuntan a que la actividad seguir siendo tenue. En estas tres economas avanzadas, la capacidad ociosa abunda, y se prev que la presin inflacionaria siga siendo suave. Esta cambiante dinmica de crecimiento plantea nuevos retos para la poltica econmica, y los efectos de contagio pueden ser motivo de mayor inquietud. Dos acontecimientos recientes probablemente influyan en la trayectoria de la economa mundial a corto plazo. Primero, los mercados estn cada vez ms convencidos de que la poltica monetaria estadounidense se acerca a un punto de inflexin. Las referencias que hizo la Reserva Federal al repliegue de las medidas de expansin cuantitativa produjeron un aumento inesperadamente fuerte de los rendimientos a largo plazo en Estados Unidos y muchas otras economas; gran parte de ese aumento no se ha revertido, a pesar de que la Reserva Federal posteriormente decidi mantener el volumen de compras de activos y de que otros pases adoptaron medidas al respecto. Segundo, cada vez es ms firme el convencimiento de que China crecer con ms lentitud a mediano plazo que en el pasado reciente, y ha sido necesario revisar las expectativas de que, si el crecimiento del producto disminuyera hacia
la meta del gobierno fijada en 7%, las autoridades chinas reaccionaran lanzando un fuerte estmulo. En la edicin de octubre de 2013 del informe sobre la estabilidad financiera mundial (Global Financial Stability Report, o informe GFSR) se explica de qu manera los efectos de contagio producidos por estas nuevas percepciones ya han sometido a los sistemas financieros en cierta manera a una miniprueba de esfuerzo. En los mercados emergentes, los efectos de contagio interactuaron con las vulnerabilidades existentes y provocaron ajustes convenientes y no convenientes. Entre los ajustes convenientes, cabe mencionar redistribuciones de los flujos de capitales y depreciaciones de las monedas que contribuyeron a atenuar los crecientes problemas de competitividad: en trminos generales, las monedas que ms se depreciaron fueron las que se encontraban sobrevaluadas segn el informe piloto sobre el sector externo de 2013 (Pilot External Sector Report). Al mismo tiempo, sin embargo, la volatilidad ha aumentado, y el riesgo de ajuste excesivo podra afectar negativamente a la inversin y el crecimiento. Con miras al futuro, se prev que la actividad mundial se fortalezca moderadamente, pero la balanza de riesgos para las perspectivas an se inclina a la baja. Segn las proyecciones, el impulso provendra de las economas avanzadas, cuyo producto se expandira a un ritmo de alrededor de 2% en 2014, alrededor de depunto porcentual ms que en 2013. Los factores que impulsan este pequeo aumento proyectado son el fortalecimiento de la economa estadounidense, una contraccin fiscal mucho menor (excepto en Japn), y condiciones monetarias sumamente acomodaticias. El crecimiento de la zona del euro se ver frenado por la gran debilidad de las economas de la periferia. Se proyecta que las economas de mercados emergentes y en desarrollo se expandirn alrededor de 5% en 2014, ya que la poltica fiscal se mantendra neutra en trminos generales y las tasas de inters reales seguiran siendo relativamente bajas. El desempleo continuar en un nivel inaceptablemente elevado en muchas economas avanzadas, as como en diversas economas de mercados emergentes, sobre todo las de Oriente Medio y Norte de frica.
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Hay algunos riesgos a la baja nuevos que han pasado a primer plano, en tanto que otros riesgos antiguos en gran medida persisten. En el momento de redactarse este informe, un enfrentamiento poltico ha llevado al cierre administrativo del gobierno federal estadounidense. Las proyecciones suponen que este cierre ser breve, que el gasto pblico discrecional ser aprobado y ejecutado tal como lo presumen los pronsticos, y que el tope de la deuda, al que se podra llegar a mediados de octubre, se incrementar sin demora. Estas tres posibilidades estn teidas de incertidumbre. Si bien el dao para la economa estadounidense probablemente sea limitado si el cierre administrativo es breve, podra resultar bastante perjudicial si se prolonga. Y, fundamentalmente, el fracaso de las negociaciones para incrementar sin demora el tope de endeudamiento, que se traducira en un incumplimiento de pagos selectivo para Estados Unidos, podra daar seriamente a la economa mundial. Ms all de estos riesgos inmediatos, en el informe GFSR de octubre de 2013 se recalca que la posibilidad de que Estados Unidos adopte una orientacin monetaria menos acomodaticia podra provocar nuevos ajustes en los mercados y dejar expuestos focos de exceso financiero y vulnerabilidad sistmica. En este contexto, las economas de mercados emergentes podran experimentar correcciones excesivas de los tipos de cambio y de los mercados financieros, al tiempo que se enfrentan a perspectivas econmicas ms desfavorables y vulnerabilidades internas cada vez ms agudas; algunas incluso podran llegar a sufrir trastornos graves de la balanza de pagos. En la zona del euro, la tarea inconclusa de sanear el sector bancario y la transmisin del crdito, as como el endeudamiento excesivo de las empresas, continan planteando riesgos. En Japn, un grado insuficiente de consolidacin fiscal y reforma estructural podra generar graves riesgos a la baja, especialmente de carcter fiscal. En este sentido, en el informe Monitor Fiscal de octubre de 2013 se hace hincapi en que los elevados niveles de deuda pblica y la falta de planes de ajuste a mediano plazo con medidas concretas y reformas decididas de las prestaciones sociales en economas avanzadas clave, sobre todo Japn y Estados Unidos, conspiran para mantener los riesgos fiscales en un nivel persistentemente elevado. Las vulnerabilidades fiscales tambin se estn acumulando en las economas de mercados emergentes y de bajo ingreso en distinto grado. En el nterin, se han reavivado los riesgos geopolticos. Las autoridades han demostrado su determinacin de evitar que la economa mundial se despee. Adems de los nuevos acontecimientos que podran empujarla al
precipicio, crece la preocupacin en torno a un perodo prolongado de lento crecimiento mundial. Un escenario a la baja verosmil a mediano plazo estara caracterizado por la persistencia de un crecimiento apenas modesto en la zona del euro debido a la continua fragmentacin financiera y a los efectos heredados del endeudamiento privado, inesperadamente fuertes, el lastre que representan para las economas de mercados emergentes los desequilibrios y las restricciones de la oferta, y la prolongada deflacin de Japn. Entre tanto, la finalizacin de la expansin cuantitativa en Estados Unidos podra traer aparejado un endurecimiento de las condiciones financieras mundiales ms profundo y duradero de lo esperado. En consecuencia, es posible que la economa mundial crezca apenas poco ms de 3% al ao a mediano plazo, en lugar de volver a acelerarse a ms de 4%. Lo que es ms preocupante es que la poltica monetaria de las economas avanzadas podra quedar atrapada en tasas de inters cero durante muchos aos. Con el correr del tiempo, un nivel de deuda pblica preocupantemente elevado en todas las grandes economas avanzadas y la persistente fragmentacin financiera de la zona del euro podran desencadenar nuevas crisis. Para evitar que se haga realidad este posible escenario a la baja o que estalle otra crisis se necesitan nuevas medidas de poltica, sobre todo en las economas avanzadas. Entre los viejos desafos por resolver cabe mencionar el saneamiento de los sistemas financieros y la adopcin de una unin bancaria en la zona del euro, junto con la formulacin e implementacin de planes decididos de ajuste fiscal a mediano plazo, respaldados por medidas concretas, y la reforma de los programas de prestaciones sociales en Japn y Estados Unidos. Asimismo, en la zona del euro y Japn, en particular, se necesita estimular el producto potencial, entre otras formas, mediante reformas que nivelen el campo de juego entre quienes estn adentro y quienes estn fuera del mercado laboral y reduzcan las barreras de ingreso a los mercados de productos y servicios. Un nuevo desafo es que la poltica monetaria estadounidense cambie de orientacin cautelosamente frente a la evolucin de las perspectivas de crecimiento, inflacin y estabilidad financiera. Un endurecimiento excesivo podra ser difcil de revertir, y el crecimiento mundial podra ciertamente quedar por debajo de las proyecciones de crecimiento e inflacin a mediano plazo, en lugar de superarlas. Las economas de mercados emergentes y en desarrollo se enfrentan a nuevos desafos en el mbito de la poltica econmica. La combinacin adecuada de polticas y el ritmo de ajuste variarn segn la econo-
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RESUMEN EJECUTIVO
ma, en vista de las diferencias de la brecha del producto, la presin inflacionaria, la credibilidad del banco central, el margen de maniobra de la poltica fiscal y la naturaleza de las vulnerabilidades. Sin embargo, muchas economas tienen cinco prioridades en comn. Primero, las autoridades deberan permitir que los tipos de cambio respondan a la evolucin de los fundamentos, pero tambin deben resguardarse de los riesgos de ajuste desordenado, entre otras formas mediante intervenciones que suavicen la volatilidad excesiva. Segundo, en los casos en que los marcos de poltica monetaria tienen menos credibilidad, quiz corresponda centrarse ms en establecer un ancla nominal slida. Tercero, se deberan tomar medidas prudenciales para salvaguardar
la estabilidad financiera, dados los riesgos creados por los recientes auges del crdito y los nuevos riesgos que plantean los flujos de capitales. Cuarto, la consolidacin fiscal debera seguir su curso, a menos que la actividad amenace con empeorar muy drsticamente y que las condiciones de financiamiento permitan una expansin fiscal, temas que se analizan en profundidad en el informe Monitor Fiscal de octubre de 2013. Quinto, muchas economas necesitan una nueva ronda de reformas estructurales, entre las que se incluyen la inversin en infraestructura pblica, la eliminacin de las barreras de ingreso a los mercados de productos y servicios, y, en el caso de China, el reequilibrio del crecimiento, reorientndolo de la inversin hacia el consumo.
C HAPTER CAPTULO
El crecimiento mundial an es dbil, su dinmica subyacente est cambiando y la balanza de riesgos para las perspectivas sigue inclinada a la baja. Como resultado, estn surgiendo nuevos desafos en materia de poltica econmica, y los efectos de contagio de las polticas pueden causar mayores preocupaciones. Concretamente, los mercados estn cada vez ms convencidos de que la poltica monetaria de Estados Unidos est aproximndose a un punto de inflexin, y esto ha dado lugar a un aumento inesperadamente importante de los rendimientos a largo plazo en Estados Unidos y muchas otras economas, a pesar de la reciente decisin de la Reserva Federal de mantener su programa de compras de activos. Este giro podra suponer riesgos para las economas de mercados emergentes, en las que se observan una desaceleracin de la actividad y un deterioro de la calidad de los activos. Ser esencial que la Reserva Federal implemente la poltica con precaucin y emita comunicaciones claras al respecto. Adems, el crecimiento en China est desacelerndose, lo cual afectar a muchas otras economas, en particular las exportadoras de materias primas entre las economas de mercados emergentes y en desarrollo. Al mismo tiempo, problemas ya conocidos un sistema financiero fragmentado en la zona del euro y una deuda pblica en niveles preocupantemente altos en todas las principales economas avanzadas siguen sin resolverse y podran desencadenar nuevas crisis. Las principales economas tienen que adoptar urgentemente polticas para mejorar sus perspectivas; en caso contrario, la economa mundial podra entrar ciertamente en una trayectoria de crecimiento moderado a mediano plazo. Estados Unidos y Japn tienen que formular y llevar a la prctica planes slidos con medidas concretas de ajuste fiscal a mediano plazo y de reforma de las prestaciones, y la zona del euro tiene que crear una unin monetaria ms robusta y sanear sus sistemas financieros. China debe estimular de forma permanente el gasto de consumo privado para lograr un reequilibrio en que el crecimiento de la demanda dependa menos de las exportaciones y la inversin. En muchas economas de mercados emergentes es necesaria una nueva ronda de reformas estructurales.
2011
Producto mundial1 Estados Zona del euro Alemania Francia Italia Espaa Japn Reino Unido Canad Otras economas avanzadas3 Economas de mercados emergentes y en desarrollo4 frica subsahariana Sudfrica Amrica Latina y el Caribe Brasil Mxico Comunidad de Estados Independientes Rusia Excluido Rusia Economas en desarrollo de Asia China India5 ASEAN-56 Europa central y oriental Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn Partidas informativas Unin Europea Oriente Medio y Norte de frica Crecimiento mundial segn tipos de cambio de mercado Volumen del comercio mundial (bienes y servicios) Importaciones Economas avanzadas Economas de mercados emergentes y en desarrollo Exportaciones Economas avanzadas Economas de mercados emergentes y en desarrollo Precios de las materias primas (dlares de EE.UU.) Petrleo7
Economas avanzadas
Unidos2
1,8 1,5 3,4 2,0 0,4 0,1 0,6 1,1 2,5 3,2
6,2
3,9 1,7
2,8 0,6 0,9 0,0 2,4 1,6 2,0 0,2 1,7 1,9
4,9
1,6 0,4 0,5 0,2 1,8 1,3 2,0 1,4 1,6 2,3
4,5
2,6 1,0 1,4 1,0 0,7 0,2 1,2 1,9 2,2 3,1
5,1
0,1 0,1 0,2 0,3 0,0 0,3 0,1 0,5 0,1 0,0
0,2 0,0 0,1 0,1 0,0 0,1 0,1 0,4 0,1 0,2
2,0 1,0 0,3 0,3 2,8 2,1 0,3 0,0 1,0 2,1
1,9 0,4 1,3 0,5 0,9 0,2 3,5 2,3 1,9 2,8
3,0 1,1 1,1 1,1 1,4 0,2 0,2 1,5 2,4 3,0
5,5 3,5 4,6 2,7 4,0 4,8 4,3 6,1 7,8 9,3 6,3 4,5 5,4 3,9 1,7 3,9 2,9
6,1
4,9 2,5 2,9 0,9 3,6 3,4 3,4 3,3 6,4 7,7 3,2 6,2 1,4 4,6 0,3 4,6 2,6
2,7
5,0 2,0 2,7 2,5 1,2 2,1 1,5 3,6 6,3 7,6 3,8 5,0 2,3 2,3 0,0 2,1 2,3
2,9
6,0 2,9 3,1 2,5 3,0 3,4 3,0 4,2 6,5 7,3 5,1 5,4 2,7 3,6 1,3 3,8 3,0
4,9
0,2 0,0 0,3 0,0 1,7 0,7 1,0 0,1 0,6 0,2 1,8 0,6 0,2 0,7 0,2 0,9 0,2
0,5
0,1 0,0 0,3 0,7 0,2 0,3 0,3 0,1 0,5 0,4 1,1 0,3 0,1 0,1 0,1 0,0 0,2
0,4
... 2,3 2,8 1,4 3,2 1,4 2,0 ... 6,8 7,9 3,0 8,9 0,8 ... 0,7 ... 1,9 ... ... ... ... ... 1,2 1,2 1,8 5,1 ... ... ...
4,9
... 2,3 1,9 1,9 1,0 2,0 1,6 ... 6,2 7,6 3,9 4,2 2,8 ... 0,8 ... 2,6 ... ... ... ... ... 5,0 3,8 1,3 5,5 ... ... ...
4,7
... 3,0 3,8 3,6 3,5 3,5 3,8 ... 6,6 7,2 5,8 5,3 3,4 ... 1,4 ... 3,1 ... ... ... ... ... 7,7 2,9 2,0 5,1 ... ... ...
5,4
0,2
0,4
4,7 8,8 5,7 6,8 31,6 17,9 2,7 7,1 0,5 1,4 0,3
1,0 5,5 2,0 4,2 1,0 9,9 2,0 6,1 0,7 0,6 0,3
1,5 5,0 2,7 3,5 0,5 1,5 1,4 6,2 0,4 0,2 0,2
4,0 5,9 4,7 5,8 3,0 4,2 1,8 5,7 0,6 0,5 0,3
0,1 0,9 0,3 0,7 4,2 0,3 0,2 0,2 0,1 0,0 0,0
0,2 1,4 0,0 0,5 1,7 0,2 0,1 0,1 0,0 0,2 0,0
Precios al consumidor Economas avanzadas Economas de mercados emergentes y en desarrollo4 Tasa interbancaria de oferta de Londres (porcentaje)8 Sobre los depsitos en dlares de EE.UU. Sobre los depsitos en euros Sobre los depsitos en yenes japoneses
Nota: Se parte del supuesto de que los tipos de cambio efectivos reales se mantienen constantes a los niveles vigentes entre el 29 de julio y el 26 de agosto de 2013. En los casos en que las economas no se enumeran en orden alfabtico, el orden se basa en el tamao de la economa. Los datos trimestrales agregados se han ajustado estacionalmente. 1Las estimaciones y proyecciones trimestrales abarcan el 90% de las ponderaciones mundiales ajustadas segn la paridad del poder adquisitivo. 2Los datos de Estados Unidos estn sujetos a cambios hasta la publicacin definitiva de la revisin integral de las cuentas de ingreso y producto nacionales (NIPA, por sus siglas en ingls) de la Oficina de Anlisis Econmico. 3Excluidos el G-7 (Alemania, Canad, Estados Unidos, Francia, Italia, Japn, el Reino Unido) y los pases de la zona del euro. 4Las estimaciones y proyecciones trimestrales abarcan aproximadamente el 80% de las economas emergentes y en desarrollo. 5En el caso de India, los datos y proyecciones se presentan en base al ejercicio fiscal. 6Filipinas, Indonesia, Malasia, Tailandia y Vietnam. 7Promedio simple de los precios de las variedades de crudo U.K. Brent, Dubai y West Texas Intermediate. El precio promedio del petrleo fue US$105,01 el barril 2012; el precio supuesto en base a los mercados de futuros es US$104,49 en 2013 y US$101,35 en 2014. 8Tasa a seis meses para Estados Unidos y Japn, y a tres meses para la zona del euro.
5 Juil. 13 15 12 9 6
EE.UU.
ZE
Japn
OMNA
EAD
CEI
EEE
ALC
3. Diagrama de evolucin del crecimiento4 Por encima de la tendencia y en aumento Por encima de la tendencia y en declive Por debajo de la tendencia y en aumento
Amrica Estados Unidos Brasil Mxico Canad Argentina Colombia Per Chile Asia y el Pacco China Japn India Corea Indonesia Australia Tailandia Filipinas Europa Zona del euro Alemania Rusia Reino Unido Francia Italia Espaa Turqua Suecia Grecia Portugal Oriente Medio y frica Sudfrica Arabia Saudita
Por debajo de la tendencia y en declive Contrayndose a una tasa cada vez menor Contrayndose a una tasa cada vez mayor
3. Precios de las materias primas (ndice; 2005 = 100) Precios de los metales Petrleo crudo 240 220 200 180 160 140 120 2008 09 10 11 100 12
Jun. 2008
Ene. 09
Ene. 10
Ene. 11
Ene. 12
Ago. 13
Fuentes: Haver Analytics; FMI, International Financial Statistics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: BR = Brasil; CN = China; CO = Colombia; HK = RAE de Hong Kong; ID = Indonesia; IN = India; MX = Mxico; MY = Malasia; RU = Rusia; TR = Turqua; ZA= Sudfrica; EMED = economas de mercados emergentes y en desarrollo. 1 El crecimiento del PIB se pondera en funcin de la proporcin de la paridad del poder adquisitivo de 2013.
Fuentes: Haver Analytics; Ocina de Anlisis de la Poltica Econmica de los Pases Bajos, en el caso del ndice de volumen de comercio CPB, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: ALC = Amrica Latina y el Caribe; CEI = Comunidad de Estados Independientes; EAD = economas de Asia en desarrollo; EEE = economas emergentes de Europa; EE.UU. = Estados Unidos; OMNA = Oriente Medio y Norte de frica; ZE = zona del euro. 1 Argentina, Brasil, Bulgaria, Chile, China, Colombia, Filipinas, Hungra, India, Indonesia, Letonia, Lituania, Malasia, Mxico, Pakistn, Per, Polonia, Rumania, Rusia, Sudfrica, Tailandia, Turqua, Ucrania, Venezuela. 2 Australia, Canad, Corea, Dinamarca, Estados Unidos, Israel, Japn, Noruega, Nueva Zelandia, la provincia china de Taiwan, la RAE de Hong Kong, el Reino Unido, la Repblica Checa, Singapur, Suecia, Suiza, la zona del euro. 3 frica subsahariana se omite debido a limitaciones de datos. 4 El diagrama de evolucin del crecimiento se describe en Matheson (2011). Dentro de las regiones, los pases se clasican por el tamao de su economa. Los colores indican si el crecimiento mensual estimado es positivo o negativo, mayor o menor que el crecimiento tendencial estimado y si el crecimiento ha estado aumentando o disminuyendo en el trimestre previo. El crecimiento tendencial se estima utilizando un ltro Hodrick-Prescott, y puede diferir de las estimaciones de crecimiento potencial del personal tcnico del FMI, en los casos en que estas estn disponibles.
Economas avanzadas (esc. izq.) Estados Unidos (esc. izq.) Japn (esc. der.)
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2. Zona del euro (variacin porcentual trimestral anualizada) Zona del euro Alemania y Francia Espaa e Italia
150 5. ndice de precios inmobiliarios reales (2000 = 100) 140 130 120 110 Zona del euro
Fuentes: Bank of America/Merrill Lynch; Banco de Italia; Banco de Espaa; Bloomberg, L.P.; Haver Analytics; Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos, y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: BCE = Banco Central Europeo; BJ = Banco de Japn; Fed = Reserva Federal. 1 Las expectativas se basan en la tasa de fondos federales (Estados Unidos), la tasa media interbancaria a un da en libra esterlina (Reino Unido) y las tasas a trmino ofrecidas en el mercado interbancario en euros (Europa); datos actualizados al 24 de septiembre de 2013. 2 Los datos sobre ujos de fondos se utilizan en los casos de Espaa, Estados Unidos y la zona del euro. Los prstamos de bancos italianos a residentes italianos se corrigen para tener en cuenta las titulizaciones. 3 Porcentaje de encuestados que declararon que las normas de crdito eran considerablemente o un poco ms estrictas que tres meses antes, menos los que declararon que eran considerablemente o un poco menos estrictas. Encuesta sobre la evolucin de las normas de prstamos o lneas de crdito a empresas en la zona del euro; promedio de encuestas sobre la evolucin de las normas de prstamos comerciales e industriales e inmobiliarios comerciales en Estados Unidos. 4 La zona del euro incluye el sector de empleadores (incluidos los trabajadores por cuenta propia). 5 Los clculos del BCE se basan en el estado nanciero semanal del Eurosistema.
En Japn se proyecta que la actividad se desacelerar en respuesta a la aplicacin de una poltica fiscal ms restrictiva en 2014. Hasta ahora, los datos apuntan a una notable reactivacin del producto como resultado de la expansin monetaria cuantitativa y cualitativa del Banco de Japn y un estmulo fiscal de 1,4% del PIB proporcionado por el gobierno para poner fin a la deflacin y promover el crecimiento. Las estimaciones del personal tcnico del FMI indican que las nuevas polticas pueden haber incrementado el PIB alrededor de un 1%, aunque los aumentos salariales han seguido siendo moderados. A medida que disminuyan el estmulo y el gasto en reconstruccin y que se hagan efectivos los aumentos del impuesto al consumo, el dficit estructural se reducir; las proyecciones suponen una reduccin de 2% del PIB en 2014, que se prev har descender el crecimiento de 2% en 2013 a 1% en 2014. Sin embargo, si efectivamente se adopta otro programa de estmulo, el freno fiscal sera menor y el crecimiento mayor de lo que se proyecta en la actualidad. En la zona del euro, los indicadores de confianza de las empresas hacen pensar que la actividad est prxima a estabilizarse en la periferia y que ya est recuperndose en las economas del ncleo. Para 2014 se prev una importante reduccin del ritmo de ajuste fiscal, a % del PIB frente a aproximadamente 1% del PIB en 2013 (grfico 1.5, panel 1). No obstante, el apoyo a la actividad derivado de la reduccin del ritmo de ajuste fiscal se ve contrarrestado por condiciones crediticias ms restrictivas en la periferia (grfico 1.4, panel 2). Por lo tanto, se prev que el crecimiento econmico alcanzar tan solo 1%, despus de contraerse alrededor de % en 2013. En las economas de mercados emergentes y en desarrollo se prev que la actividad estar respaldada por las exportaciones, las cuales a su vez estn impulsadas por un crecimiento ms fuerte en las economas avanzadas y un consumo slido animado por bajos niveles de desempleo. Se proyecta que las polticas fiscales sern en general neutras (grfico 1.5, panel 1), y en muchas economas las tasas de inters reales an estn en niveles bajos, lo cual debera fomentar la inversin. Sin embargo, las condiciones del financiamiento externo se han tornado ms restrictivas, y cada vez hay ms pruebas de limitaciones en la oferta. Cabe destacar que para muchas de estas economas el crecimiento est expuesto a riesgos a la baja (vase ms adelante). Los pronsticos suponen que las autoridades chinas no proporcionan un estmulo considerable y se
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4 2 0 2 4 6 8
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09
13
3. Deuda pblica (porcentaje del PIB) Economas avanzadas G-72 Economas de mercados emergentes y en desarrollo Mundo
1950
60
70
80
90
2000
10
0 18
Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. 1 Espaa, Grecia, Irlanda, Italia, Portugal. 2 El G-7 est integrado por Alemania, Canad, Estados Unidos, Francia, Italia, Japn y el Reino Unido.
conforman con un crecimiento algo ms bajo, lo cual es coherente con la transicin a una trayectoria de crecimiento ms equilibrado y sostenible. Por lo tanto, el pronstico de un crecimiento del PIB real de China se ha reducido a aproximadamente 7% para 201314. Esta desaceleracin repercutir en todas las economas en desarrollo de Asia, cuyo crecimiento se prev que permanecer entre 6% y 6% en 201314 (grfico 1.3, panel 3). Las proyecciones para el crecimiento del PIB real de India tambin se han revisado significativamente a la baja, previndose cifras de crecimiento de 3% en 2013 y alrededor de 5% en 2014. Algunas economas estn experimentando un considerable endurecimiento de las condiciones financieras debido al cambio de sentido de los flujos de capitales a escala mundial. En Amrica Latina, las proyecciones se basan en el supuesto de que la reciente revaloracin de los precios de las acciones y los bonos fue en gran medida un evento extraordinario, y que las depreciaciones de la moneda contrarrestarn en parte el efecto que tendr en la actividad el endurecimiento de las condiciones financieras. Pero en este momento hay mucha incertidumbre en torno a estas hiptesis. Se supone que la recuperacin en Brasil continuar a un ritmo moderado, ayudada por la depreciacin del tipo de cambio, una reactivacin del consumo y polticas orientadas a promover la inversin. Mxico se beneficiar del repunte de la actividad en Estados Unidos, tras el desempeo decepcionante del primer semestre de 2013. No obstante, la aceleracin de la actividad en todo el continente ser moderada (grfico 1.3, panel 4). En frica subsahariana se prev que los proyectos relacionados con las materias primas respaldarn un mayor crecimiento. Los tipos de cambio experimentaron ajustes drsticos, pero el financiamiento externo se ha reanudado y los pronsticos no contemplan nuevas perturbaciones. Para Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn se proyecta una aceleracin de la actividad en 2014, gracias a una recuperacin moderada de la produccin de petrleo. La actividad no petrolera en general seguir siendo robusta en las economas exportadoras de petrleo, en parte debido a un elevado gasto pblico. En cambio, muchas economas importadoras de petrleo continan bregando con difciles condiciones sociopolticas y de seguridad. En Europa central y oriental se proyecta que las tasas de crecimiento aumentarn gradualmente, apoyadas por la recuperacin de la demanda en Europa y una
Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2013
mejora de las condiciones financieras internas. Con unas pocas excepciones, los efectos de las subidas de las tasas de inters provocadas por factores externos sern limitados y estarn parcialmente compensados por depreciaciones de la moneda. En muchas economas de la Comunidad de Estados Independientes la demanda interna sigue siendo fuerte; estos pases se beneficiarn de una mayor demanda externa, aunque algunos se vern afectados por los shocks recientes del financiamiento externo.
al consumo, se proyecta que la inflacin aumentar tan solo gradualmente, y alcanzar la meta de 2% en algn momento en 201617. Se prev que la inflacin en general se desplazar lateralmente alrededor de 5%6% en las economas de mercados emergentes y en desarrollo (grfico 1.6, panel 1). El descenso de los precios de las materias primas y la desaceleracin del crecimiento reducirn las presiones sobre los precios, pero las limitaciones de la capacidad y el efecto de traspaso derivado del debilitamiento de los tipos de cambio contrarrestarn en cierto grado las presiones a la baja. Otra fuerza en contra del descenso de la inflacin ser la fuerte presin de la demanda interna en algunas de estas economas, como lo demuestran muchos indicadores de sobrecalentamiento externo que an son de color amarillo o rojo (grfico 1.7).
6 2. Nivel general de inacin (las lneas puntuadas denotan 5 expectativas inacionarias de 6 a 10 aos) 4 3 2 1 0 1 2 3
Fuentes: Consensus Economics; Haver Analytics; Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos, Global Property Guide; fuente nacionales, y estimaciones del personal tcnico del FMI. 1 En Japn, el aumento de la inacin en 2014 se debe en gran medida al aumento del impuesto al consumo. 2 En los casos de los siguientes pases se utilizaron promedios regionales o metropolitanos en lugar de los compuestos nacionales: Estonia, Filipinas, Hungra, India, Letonia, Lituania, Polonia, Ucrania, Uruguay. 3 Los pases de auge-cada son: Bulgaria, Chipre, Croacia, Dinamarca, Eslovenia, Espaa, Estados Unidos, Estonia, Finlandia, Francia, Grecia, Irlanda, Islandia, Italia, Letonia, Lituania, Malta, Nueva Zelandia, los Pases Bajos, Polonia, el Reino Unido, la Repblica Checa, la Repblica Eslovaca, Rusia, Sudfrica, Turqua y Ucrania. Los pases de auge-cada son aquellos en que los precios inmobiliarios reales aumentaron ms de 10% en el perodo previo a la crisis nanciera mundial (200207) y en los que han descendido desde entonces. 4 Los pases con presin alcista: son: Australia, Austria, Blgica, Canad, China, Colombia, Filipinas, Hungra, India, Israel, Malasia, Noruega, la RAE de Hong Kong, Singapur, Suecia, Suiza, Uruguay.
Estimaciones de 2013 por encima del promedio de 19972006, salvo en los casos de las siguientes indicaciones: Mayor o igual que 1,5 Menos de 0,5 Mayor o igual que 0,5 pero menor que 1,5 desviaciones estndar desviaciones estndar desviaciones estndar
Factores internos
Producto en Brecha relacin con del la tendencia1 producto Desempleo Inacin2 Sntesis
Factores externos
Trminos Entrada de de Cuenta intercambio capitales3 corriente Sntesis
Factores nancieros
Precios Expansin Precios de las del 4 4 crdito inmobiliarios acciones4 Sntesis Saldo scal5 Tasa de inters real6
Economas avanzadas Japn Canad Alemania Estados Unidos Francia Australia Corea Reino Unido Italia
Economas de mercados emergentes y en desarrollo Indonesia India Brasil Turqua Argentina7 Arabia Saudita Rusia China Mxico Sudfrica Fuentes: Ocina de Estadstica de Australia; Banco de Pagos Internacionales; base de datos de China de CEIC; Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos; Global Property Guide; Haver Analytics; FMI, Estadsticas de Balanza de Pagos; FMI, International Financial Statistics; Ocina Nacional de Estadstica de China, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: Para cada indicador, con las salvedades hechas a continuacin, se asignan a las economas colores basados en los valores actualmente proyectados para 2013 en relacin con el promedio anterior a la crisis (19972006). Cada indicador se calica como rojo = 2, amarillo = 1 y azul = 0; las calicaciones sintticas se calculan como la suma de las calicaciones de los componentes seleccionados dividida por la mxima suma posible de dichas calicaciones. Los smbolos cuadrados correspondientes a las sntesis son rojos si la calicacin sinttica es superior o igual a 0,66, amarillos si es igual o superior a 0,33 pero inferior a 0,66 y azules si es inferior a 0,33. Si no se dispone de datos no se asigna un color. Las echas ascendentes (descendentes) indican condiciones de sobrecalentamiento (enfriamiento) en comparacin con el informe WEO de abril de 2013. 1 El producto superior en ms de 2,5% a la tendencia previa a la crisis est indicado en rojo. El producto inferior a la tendencia en menos de 2,5% est indicado en azul. El producto dentro del rango 2,5% con respecto a la tendencia previa a la crisis est indicado en amarillo. 2 Se utiliz la siguiente metodologa de calicacin en el caso de las siguientes economas con metas de inacin: Australia, Brasil, Canad, Corea, Indonesia, Mxico, el Reino Unido, Sudfrica y Turqua. La inacin de nal del perodo situada por encima de la banda jada como meta por el pas desde el punto intermedio se denota con el color amarillo; la inacin de nal del perodo equivalente a ms del doble de la banda jada como meta por el pas desde el punto intermedio se denota con el color rojo. En el caso de todas las otras economas del grco, se asigna el color rojo si la inacin al nal del perodo es aproximadamente 10% o ms, amarillo si la inacin es aproximadamente 5% a 9% y azul si la inacin es inferior a 5%. 3 Las entradas de capitales se reeren al valor disponible ms reciente en relacin con el promedio de 19972006 de crecimiento de las entradas de capitales, como porcentaje del PIB. 4 Los indicadores de expansin del crdito, aumento de los precios inmobiliarios y aumento de los precios de las acciones se reeren a la variacin porcentual anual en relacin con el crecimiento del producto. 5 Las echas en la columna del saldo scal representan la variacin pronosticada del saldo estructural como porcentaje del PIB en el perodo 201213. Una mejora de ms de 0,5% del PIB est indicada por una echa ascendente; un deterioro de ms de 0,5% del PIB est indicado por una echa descendente. Una variacin del saldo scal entre -0,5% del PIB y 0,5% del PIB se indica con una echa horizontal. 6 Las tasas de inters de poltica monetaria reales inferiores a cero estn identicadas por una echa descendente; las tasas de inters reales por encima de 3% estn identicadas por una echa ascendente; las tasas de inters reales entre 0% y 3% estn identicadas por una echa horizontal. Las tasas de inters de poltica monetaria reales se deactan con proyecciones de inacin futura a dos aos. 7 Las cifras se basan en los datos ociales declarados por Argentina. Sin embargo, el FMI emiti una declaracin de censura y pidi a Argentina que adopte medidas correctivas para mejorar la calidad de los datos ociales del PBI y el ndice de precios al consumidor, IPC-GBA. Otras fuentes de datos han arrojado cifras de crecimiento real signicativamente ms bajas que las de los datos ociales desde 2008 y tasas de inacin considerablemente ms altas que las que indican los datos ociales desde 2007. En este contexto, el FMI tambin est utilizando otras estimaciones del crecimiento del PBI y de la inacin del IPC a los efectos de la supervisin de la evolucin macroeconmica de Argentina.
bsicos, al igual que las tasas fijas de las hipotecas a 30 aos (grfico 1.8, panel 2). En China, las autoridades han tratado de contener el flujo de crdito, incluido el que circula por la banca paralela, y para ello han dado preferencia al apoyo ms focalizado y limitado (como por ejemplo a pequeas empresas) en lugar de ofrecer un estmulo generalizado. Estas medidas son coherentes con su intencin de poner el crecimiento en una trayectoria ms sostenible. Teniendo esto en cuenta, as como los resultados efectivos del segundo trimestre, las proyecciones de crecimiento para este ao se han revisado a la baja, de 7% a 7%. Las condiciones financieras se han tornado ms restrictivas a escala mundial en respuesta al aumento de los rendimientos de los bonos de Estados Unidos a largo plazo (grfico 1.8, paneles 2 y 5), un efecto de contagio que no es inusual desde un punto de vista histrico (recuadro 1.1). En la zona del euro, las percepciones de una contraccin monetaria de Estados Unidos ms pronto de lo previsto provocaron prdidas en los precios de los activos. Acontecimientos posteriores dieron lugar a recuperaciones, en particular una declaracin en la que el BCE prevea que las tasas de poltica monetaria permaneceran en los niveles corrientes o ms bajos por un perodo prolongado dada la debilidad de la economa. Los rendimientos de los bonos japoneses a largo plazo aumentaron moderadamente debido a factores externos e internos. En los mercados emergentes, los efectos de contagio interactuaron con las perspectivas de menor crecimiento y el aumento de los factores de vulnerabilidad. Las salidas de capitales dieron lugar a un considerable endurecimiento de las condiciones financieras en algunas economas durante el tercer trimestre (grfico 1.9, panel 1). Las revisiones a la baja de las proyecciones para el crecimiento y las exportaciones de China, en particular las materias primas, se han sumado al proceso de redeterminacin de los precios. Los rendimientos de los bonos soberanos han subido unos 80 puntos bsicos desde el comienzo de 2013, impulsados por aumentos bastante significativos en Brasil, Indonesia, Mxico, Sudfrica y Turqua. Los mercados de acciones han estado retrocediendo en distinto grado y, por lo general, las correcciones ms grandes se han registrado en las economas cuyos pronsticos de crecimiento han sufrido las mayores revisiones a la baja y que han recibido las mayores entradas de capitales recientemente (grfico 1.9, paneles 5 y 6); en lo que va del ao, los mercados de acciones han retrocedido un 10%
9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Sep. 13
3. Mercados de acciones (2007 = 100; moneda nacional) 140 120 100 80 60 40 20 0 2000 02 22 de mayo de 2013 04 06 08 10 ndice MSCI de acciones de mercados emergentes S&P500 29 de junio de 2012 TOPOX Japn DJ Euro Stoxx
25 20 15 10
22 de mayo de 2013
Sep. May. May. May. May. May. May. 13 2007 08 09 10 11 12 6. Derechos brutos del BCE frente a bancos espaoles e italianos (miles de millones de euros) Espaa
5. Rendimientos de los bonos pblicos4 (porcentaje) 7 Alemania Italia 6 Espaa Francia 8 5 4 3 2 1 0 22 de mayo de 2013 29 de junio de 2012 2007 08 09 10 11 12 Sep. 13
Fuentes: Bloomberg, L.P.; Capital Data; Financial Times; Haver Analytics; bancos centrales nacionales; Thomson Reuters Datastream, y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: BCE = Banco Central Europeo; EE.UU. = Estados Unidos. 1 Las expectativas se basan en la tasa de fondos federales (Estados Unidos); datos actualizados al 24 de septiembre de 2013. 2 Las tasas de inters corresponden a rendimientos de bonos pblicos a 10 aos, salvo indicacin en contrario. 3 Algunas observaciones correspondientes a Japn son interpolaciones debido a falta de datos. 4 Rendimientos de bonos pblicos a 10 aos.
6 4 Polonia 2 Hungra China Indonesia 0 10 2 Mxico Mxico Rusia Turqua 4 12 Hungra Sudfrica 6 14 8 Brasil Turqua 10 Brasil 16 12 India Rusia Indonesia 14 18 India 16 20 18 20 40 60 80 100 20 16 13 9 5 Variacin del 5 de enero de 2011 Variacin del 22 de mayo de 2013 al 22 de mayo de 2013 al 18 de septiembre de 2013 8 5. Flujos de acciones (porcentaje del stock de acciones) Hungra Turqua Polonia China Sudfrica Brasil Rusia Indonesia India Mxico 6. Flujos de acciones (porcentaje del stock de acciones) Polonia Sudfrica Rusia China Brasil Indonesia Turqua Mxico India Hungra
15 10 5 0 5 10 15
2,4 6,4
20 4,6 2,8 1,0 0,8 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 Variacin del 22 de mayo de 2013 Variacin de feb. de 2013 al 18 de septiembre de 2013 a sep. de 2013
Fuentes: Bloomberg, L.P.; Consensus Forecast; EPFR Global/Haver Analytics, Financial Times; bancos centrales nacionales; y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: BCE = Banco Central Europeo; LTRO = Operaciones de nanciacin a plazo ms largo. 1 ndice de volatilidad de los mercados emergentes de JPMorgan. 2 Diferencial del ndice EMBI Global de JPMorgan. 3 Diferencial del ndice CEMBI Broad de JPMorgan.
(grfico 1.8, panel 3). Los indicadores de volatilidad de los mercados de acciones han subido levemente, al igual que los diferenciales de riesgo (grfico 1.9, panel 2). Los salidas de capitales tendieron a provocar depreciaciones de la moneda (grfico 1.10, paneles 1 y 2). Los acontecimientos especficos se examinan en ms detalle en la edicin de octubre de 2013 del informe sobre la estabilidad financiera mundial (Global Financial Stability Report, o informe GFSR). Las proyecciones del informe WEO suponen que la reciente redeterminacin de precios de los bonos y las acciones de los mercados emergentes es un acontecimiento extraordinario, pero en este momento hay mucha incertidumbre al respecto. Las consiguientes condiciones de financiamiento externo ms restrictivas y los niveles ms bajos de entrada neta de capitales deberan reducir la actividad en las economas de mercados emergentes, si no varan las dems condiciones. Las estimaciones basadas en modelos indican que, en la mayora de las principales economas de mercados emergentes, la contraccin monetaria provocada por factores externos desde finales de mayo de 2013, si persiste, podra reducir el PIB entre % y 1% (grfico 1.11). Sin embargo, la depreciacin del tipo de cambio puede ser muy til para amortiguar la contraccin proveniente de fuentes externas. Otras consideraciones que cabe sealar son las siguientes: Si bien la orientacin a futuro de la Reserva Federal hace prever una aceleracin de la recuperacin de Estados Unidos, las proyecciones del informe WEO siguen suponiendo que el primer aumento de la tasa de poltica monetaria de Estados Unidos no ocurrir hasta 2016. Esto se debe a que, segn los pronsticos, la inflacin permanecer por debajo de 2%, las expectativas inflacionarias continuarn bien ancladas y la tasa de desempleo se mantendr por encima de 6% hasta entonces. Los pronsticos suponen una reduccin muy gradual de las compras de activos por parte de la Reserva Federal a partir de ms adelante en el ao. Segn muchas estimaciones, las compras han tenido un efecto limitado en la actividad, y no se espera que la conclusin del programa tenga mayores repercusiones. Por lo tanto, la trayectoria proyectada para los rendimientos de bonos a ms largo plazo en 2014 ha sido elevada ligeramente, unos 40 puntos bsicos con respecto a lo proyectado en el informe WEO de abril de 2013. En resumen, los supuestos son que las condiciones monetarias y financieras en Estados Unidos crearn un entorno benigno y favorable para el crecimiento. No obstante, los mercados
Revisiones de los pronsticos de crecimiento de Consensus Economics, feb. de 2013 frente a sep. de 2013
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Variacin porcentual del ndice de acciones del 22 de mayo de 2013 al 24 de septiembre de 2013
consideran que hay una probabilidad significativa de una contraccin monetaria ms pronto (grfico 1.8, panel 1), y, como se analiza ms adelante, una trayectoria menos benigna para las condiciones financieras es un riesgo concreto. Los mercados siguen previendo un perodo prolongado de tasas de inters bajas y medidas de apoyo a polticas monetarias no convencionales para Japn y la zona del euro (grfico 1.4, panel 1). En Japn quiz sea necesario un mayor relajamiento monetario para elevar la inflacin (excluido el efecto de los aumentos del impuesto al consumo) a 2% en 2015. En la zona del euro, la principal preocupacin es el ritmo an deprimido de la actividad y el bajo nivel de inflacin, incluida la presin desinflacionaria o deflacionaria en las economas de la periferia. Las proyecciones suponen que los diferenciales soberanos no experimentan cambios sustanciales en la periferia. Tambin suponen que seguir observndose un cierto endurecimiento de las condiciones del crdito (grfico 1.4, panel 3). El principal factor es la inquietud de los bancos acerca del entorno econmico y la necesidad de mejorar sus balances.
20 15 10 5 0 5 10 15
DEU MYS CHN ZE JPN RUS IND IDN EE.UU.BRA TUR ZAF ESP
20
2. Tipos de cambio nominales (dlares de EE.UU. por unidad de moneda nacional, variacin porcentual del 1 de enero de 2013 al 23 de septiembre de 2013)1
Perspectivas a mediano plazo menos favorables para las economas de mercados emergentes
Las tasas de crecimiento de las economas de mercados emergentes y en desarrollo ahora se sitan unos 3 puntos porcentuales por debajo de los niveles de 2010, y alrededor de unos dos tercios de la reduccin son atribuibles a Brasil, China e India (grfico 1.1, panel 2). Junto con los recientes incumplimientos de los pronsticos, esta disminucin del crecimiento ha dado lugar a nuevas revisiones a la baja de las proyecciones a mediano plazo para las economas de mercados emergentes. Las proyecciones para 2016 sobre los niveles del PIB real de Brasil, China e India se han recortado sucesivamente en aproximadamente 8% a 14% en los ltimos dos aos. Juntas, las revisiones a la baja para estas tres economas representan alrededor de tres cuartos de la reduccin general de las proyecciones del producto a mediano plazo para el grupo de economas de mercados emergentes y en desarrollo (grfico 1.12, panel 4). Las proyecciones del informe WEO para el perodo posterior a la crisis suponan en general que las economas de mercados emergentes y en desarrollo de Amrica Latina y Asia evitaran las prdidas cuantiosas y permanentes del producto que se presagiaron para las economas golpeadas por la crisis (grfico 1.13). Las
Variacin porcentual del 22 de mayo de 2013 al 23 de septiembre de 2013 Supr. Def. Aln. MYS CHN ZE JPN RUS IND IDN BRA TUR ZAF
6 4 2 0 2 4 6 8 10 12 14 16
3. Reservas internacionales (ndice, 2000 = 100; promedio mvil trimestral) Economas en desarrollo de Asia Oriente Miedo y Norte de frica Economas emergentes de Europa Amrica Latina y el Caribe
2000
02
04
06
08
10
12
0 Ago. 13
Fuentes: Global Insight; FMI, International Financial Statistics; y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: Aln = Economas de mercados emergentes alineadas; BRA = Brasil; CHN = China; Def. = Economas de mercados emergentes decitarias; DEU = Alemania; EE.UU. = Estados Unidos; ESP = Espaa; IDN = Indonesia; IND = India; JPN = Japn; MYS = Malasia; RUS = Rusia; Supr. = Economas de mercados emergentes superavitarias; TUR = Turqua; ZAF = Sudfrica; ZE = zona del euro. 1 Las clasicaciones se basan en FMI (2013a).
Grco 1.11. Condiciones nancieras en los mercados emergentes desde mayo de 2013
Desde nales de mayo, los anuncios de la Reserva Federal en los que indica que la reduccin de las compras de activos podra empezar ms adelante en el ao han tenido un impacto sustancial en los mercados nancieros. En muchas economas de mercados emergentes las tasas de inters han subido, los precios de las acciones han bajado y los tipos de cambio se han depreciado frente al dlar de EE.UU. En este grco se emplea el Modelo G20 (G20MOD) para estimar las potenciales implicaciones macroeconmicas de estos sucesos. Se supone que las variaciones de las tasas de inters1, los precios de las acciones y los tipos de cambio observadas desde nales de mayo y hasta el 20 de septiembre se prolongan todo un ao en las economas del G-202. Las estimaciones se generan bajo el supuesto de que la poltica monetaria en todos los pases y las regiones no puede responder a estos acontecimientos. Las variaciones de precios en los mercados nancieros y su consiguiente impacto en la actividad de las economas de mercados emergentes del G-20 se presentan en los grcos de barras a continuacin. Los mercados emergentes estudiados experimentan una reduccin del PIB, que va de aproximadamente 2% en Turqua a % en Mxico. En los pases en los que se estima que las reducciones del PIB son menores, el impacto de las tasas de inters ms altas est compensado parcialmente por una depreciacin de la moneda y mejoras en los precios de las acciones. En los pases en los que se estima que las reducciones del PIB son mayores, el impacto de las tasas de inters ms altas se ve agravado por reducciones de los precios de las acciones. 1. PIB real (desviacin porcentual) 1 0 1 2 TR ID BR CN IN RU MX 3 5 0 5 10 TR 3 2 1 0 ID BR CN IN RU MX 15 10 5 0 5 10 TR ID BR CN IN RU MX TR ID BR CN IN RU MX 15 12 10 8 6 4 2 0 2
2. Tipo de cambio bilateral (frente al dlar de EE.UU.; desviacin porcentual; positivo = apreciacin)
4. Contribucin a la reduccin del producto a mediano plazo en las economas de mercados emergentes y en desarrollo (EMED) (porcentaje)2
1 0 1 2 3 4 5 6 7 8
5. Tasas de poltica monetaria reales (porcentaje; deactadas en funcin de las proyecciones de inacin a dos aos) Abril de 2008 Promedio de abril 2008 Agosto de 2013 Promedio de agosto de 2013
ZA RU IN
BR
CL CN CO
ID
IN
KR
MX MY PE
PH
PL
RU
TH
TR
ZA
14
15
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Fuentes: Haver Analytics y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: BR = Brasil; CL = Chile; CN = China; CO = Colombia; ID = Indonesia; IN = India; KR = Corea; MX = Mxico; MY = Malasia; PE = Per; PH = Filipinas; PL = Polonia; RU = Rusia; TH = Tailandia; TR = Turqua; ZA= Sudfrica. 1 Para todos los pases excepto India se utiliza la tasa de los bonos pblicos a 10 aos para captar la variacin de las tasas de inters. En el caso de India se utiliza la tasa de los bonos pblicos a un ao porque representa un mejor valor representativo del endurecimiento que han experimentado las condiciones nancieras de ese pas desde nales de mayo. 2 Algunas de las variaciones de las tasas de inters, los tipos de cambio y los precios de las acciones probablemente obedecen a factores especcos de cada pas adems de las expectativas sobre la poltica monetaria de Estados Unidos.
Fuentes: Haver Analytics; FMI, International Financial Statistics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: BR = Brasil; CN = China; CO = Colombia; HK = RAE de Hong Kong; ID = Indonesia; IN = India; MY = Malasia; RU = Rusia; TR = Turqua; ZA = Sudfrica. 1 La tendencia previa a la crisis se dene como el promedio geomtrico del nivel del PIB real entre 1996 y 2006. 1 Con respecto a la edicin de septiembre de 2011 del informe WEO.
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proyecciones pesimistas del informe WEO de abril de 2009, elaboradas tras el colapso de Lehman Brothers, se revisaron al alza varias veces para estas economas (grfico 1.13, paneles 5 y 6). Posteriormente, sin embargo, las proyecciones se revisaron a la baja. En las otras regiones, las fuertes revisiones a la baja solo se materializaron en la periferia de la zona del euro conforme esta regin caa en la crisis (grfico 1.13, panel 4). Por lo tanto, parece ser que distintos factores internos incidieron mucho en la desaceleracin de las economas de mercados emergentes y en desarrollo. Las razones especficas del menor crecimiento difieren, y es difcil obtener diagnsticos claros. Los anlisis del personal tcnico del FMI apuntan al efecto de factores cclicos y estructurales. Esto parece estar sucediendo en Brasil, India, China y Sudfrica (recuadro 1.2). Despus de la Gran Recesin, la mayora de estas economas se beneficiaron de vigorosos repuntes cclicos. Las polticas macroeconmicas expansivas ayudaron a compensar la merma de la demanda de las economas avanzadas. Los factores financieros amplificaron el repunte cclico tras la recesin. En China, la poltica crediticia se us deliberadamente para generar un estmulo ante la decreciente demanda externa. Las entradas de capitales, atradas por mayores rendimientos y mejores perspectivas de crecimiento que en las economas avanzadas, estimularon la expansin del crdito y la actividad. Para 2010, tres de estas cuatro economas (Sudfrica fue la excepcin) estaban operando por encima de su capacidad. Durante 201113, las polticas cambiaron de curso y el crecimiento se desaceler. La tasa de crecimiento descendi, pero no as el nivel general de inflacin. En varias de estas economas, la inflacin subyacente en realidad aument, lo que hace pensar que parte de la reduccin de 3 puntos porcentuales del crecimiento desde 2010 se debe a una disminucin del producto potencial y es coherente con los informes sobre las restricciones en los mercados laborales, la infraestructura, la energa, el sector de bienes races y los sistemas financieros en la mayora de estas economas. Las razones ms de fondo de estas desaceleraciones estructurales se examinan en detalle en los informes de las consultas del Artculo IV de 2013 de estas economas. Basta con decir que en China la poltica crediticia contribuy a un auge de la inversin que ha creado una considerable capacidad excedentaria, ya que la acumulacin de capital ha superado con creces la demanda interna. En Brasil e India, las restricciones relacionadas con
2. Estados Unidos
2 0 2 4 6 8 10
12
14
16
18 2008
10
12
14
16
12 18 2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 18 6 4 2 0 2 4 6 18
6. Amrica Latina
Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: La tendencia previa a la crisis se dene como el promedio geomtrico del nivel del PIB real entre 1996 y 2006.
la infraestructura y las regulaciones desaceleraron la oferta del producto en medio de una demanda interna an vigorosa. Esto ha causado una intensificacin de las presiones externas en estas economas (grfico 1.7). Hacia el futuro, se proyecta que el crecimiento a mediano plazo en las economas de mercados emergentes y en desarrollo alcanzar 5%. En un contexto histrico, este pronstico an est bastante por encima de la tasa de crecimiento de 3% registrada durante la dcada que culmin con la crisis asitica de 199798. Asimismo, los actuales pronsticos para las economas en desarrollo de Asia, Amrica Latina y frica subsahariana sitan el producto por encima de las tendencias favorables de 19962006. Aun si las proyecciones actuales resultan ser algo optimistas, estas economas ya han logrado que sus ingresos per cpita converjan de manera continua y bastante rpida hacia los de las economas avanzadas.
2. Volumen comercial y produccin industrial mundiales (ndice; 2005 = 100; promedio mvil de tres meses) PI de economas de mercados Importaciones de economas de mercados emergentes y en desarrollo emergentes y en desarrollo PI de economas avanzadas Importaciones de economas avanzadas PI mundial Importaciones mundiales
2005
07
09
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Fuentes: CPB World Trade Monitor; Haver Analytics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: ALE+JPN: Alemania y Japn; CHN+MEA: China, Corea, Filipinas, Indonesia, Malasia, la provincia china de Taiwan, la RAE de Hong Kong, Singapur y Tailandia; EE.UU. = Estados Unidos; OPDCC = Bulgaria, Croacia, Eslovenia, Espaa, Estonia, Grecia, Hungra, Irlanda, Letonia, Lituania, Polonia, Portugal, el Reino Unido, la Repblica Checa, la Repblica Eslovaca, Rumania y Turqua; PEP = Pases exportadores de petrleo; RDM = Resto del mundo.
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Los movimientos de los tipos de cambio apreciacin en las economas superavitarias y depreciacin en las deficitarias en general han favorecido el reequilibrio (grfico 1.10, panel 1). La evaluacin del informe piloto sobre el sector externo (Pilot External Sector Report) de 2013 sobre los niveles de los tipos de cambio indica que los tipos de cambio efectivos reales de las economas ms grandes no estn muy alejados de los niveles congruentes con los fundamentos econmicos a mediano plazo. En particular, cualquier subvaluacin del yen japons que pueda haberse producido recientemente se corregira con una slida consolidacin fiscal a mediano plazo y reformas estructurales. Las recientes depreciaciones sustanciales de los tipos de cambio nominales de algunas monedas de mercados emergentes frente al dlar de EE.UU. son coherentes en trminos generales con las correcciones de sobrevaluaciones de los tipos de cambio (grfico 1.10, panel 2). En trminos efectivos reales, las depreciaciones han sido ms moderadas, en parte debido a niveles de inflacin ms altos que en los socios comerciales. Muchas economas intervinieron en los mercados cambiarios (Brasil, India, Indonesia, Per, Polonia, Rusia, Turqua), y algunas tambin recurrieron a medidas de gestin de flujos de capitales con el fin de desalentar las salidas (India) o incentivar las entradas (Brasil, India, Indonesia).
Evaluacin cuantitativa de riesgos El grfico de abanico sobre el pronstico de crecimiento del PIB mundial hasta 2014, inclusive, es menos amplio que el del informe WEO de abril de 2013, en gran parte debido a una incertidumbre de base ms baja dado que el alcance del pronstico se ha reducido en seis meses (grfico 1.15, panel 1). La amplitud tambin es bastante menor que la del grfico correspondiente a un horizonte de igual magnitud en el informe WEO de octubre de 2012. Por ejemplo, la probabilidad de que el crecimiento mundial se reduzca a menos de 2% en 2014 es muy baja, aproximadamente 6%, mientras que en octubre de 2012, la probabilidad equivalente, hasta 2013 inclusive, era de 17%. El Modelo de Proyeccin Mundial (GPM, por sus siglas en ingls) del personal tcnico del FMI tambin muestra una importante mejora con respecto al ao pasado. Para el perodo que abarca desde el segundo trimestre de 2013 hasta el primer trimestre de 2014, la probabilidad de una recesin es cercana al 30% en la zona del euro; en el caso de Estados Unidos se ha reducido a alrededor de 10%; en Japn es muy baja (grfico 1.16, panel 1). En el perodo que comprende del tercer trimestre de 2013 al cuarto trimestre de 2014, la probabilidad aumenta a alrededor del 20% en el caso de Japn, suponiendo que se produce efectivamente una importante contraccin fiscal. Los riesgos de deflacin siguen siendo elevados en Japn, pese a la nueva meta de inflacin, y en la zona del euro, particularmente en la periferia (grfico 1.16, paneles 2 y 3). Evaluacin cualitativa de riesgos Dos riesgos sealados en el informe WEO de abril de 2013 ya se han materializado: los recortes automticos del gasto presupuestario o secuestro del gasto de Estados Unidos y las perspectivas de crecimiento ms bajas y salidas de capitales en las economas de mercados emergentes. Mientras tanto, se han materializado algunos riesgos no previstos relacionados con las condiciones monetarias de Estados Unidos y las economas de mercados emergentes. Riesgos a corto plazo Fatiga del ajuste y reversin general de las polticas en una zona del euro financieramente fragmentada: Una inquietud concreta era la posibilidad de que los acontecimientos en Chipre amplificaran la fragmentacin financiera. Si bien dicha amplificacin no se produjo, el avance hacia la reintegracin de los mercados financieros ha sido muy limitado. Al mismo tiempo,
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90 80 70 60
50 40 30 20 10 0
Pronstico de base de WEO Intervalo de conanza de 50% Intervalo de conanza de 70% Intervalo de conanza de 90% Bandas de 90% del informe WEO de octubre de 2012 Bandas de 90% del informe WEO de abril de 2013 2010 11 12 13 2. Balanza de riesgos asociados a determinados factores de riesgo2 (coeciente de asimetra expresado en unidades de las variables subyacentes)
Estados Unidos
Japn
Amrica Latina
Balanza de riesgos para 2013 (WEO, abril de 2013) 2013 (WEO, edicin actual) 2014 (WEO, edicin actual) Riesgos de precios del petrleo 3 Dispersin de los pronsticos y volatilidad implcita 18 4. 70 3. 0,8 Diferencial por Promedio 2000PIB plazos (escala actualidad 16 (escala derecha) 60 0,7 derecha) Petrleo 14 (escala VIX 50 0,6 izquierda) (escala 12 izquierda) 10 40 0,5 30 20 10 2006 08 10 0,4 0,3 8 6 4 Promedio 2000 actualidad Diferencial por plazos S&P 500 Riesgo de inacin
Estados Unidos
Japn
Amrica Latina
3.ndice de vulnerabilidad a la deacin2 Mundo Irlanda Riesgo alto Riesgo moderado Riesgo bajo Grecia Espaa
2 0,10 0,2 2006 08 10 Sep. Sep. 13 13 Fuentes: Bloomberg, L.P.; Mercado de Opciones de Chicago; Consensus Economics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. 1 El grco de abanico muestra la incertidumbre en torno al pronstico central del informe WEO con intervalos de conanza de 50%, 70% y 90%. Como se indica, el intervalo de conanza de 70% incluye el intervalo de 50%, y el intervalo de conanza de 90% incluye los intervalos de 50% y 70%. Vase ms informacin en el apndice 1.2 del informe WEO de abril de 2009. Las bandas de 90% de los informes WEO de octubre de 2012 y abril de 2013 para los pronsticos a un ao y a dos aos se muestran en relacin con el escenario base actual. 2 Las barras denotan el coeciente de asimetra expresado en unidades de las variables subyacentes. Los valores correspondientes a los riesgos de inacin y los riesgos del mercado petrolero se registran con el signo opuesto, dado que representan los riesgos a la baja para el crecimiento. Los riesgos vinculados al ndice S&P 500 de 2014 se basan en los contratos de opciones correspondientes a junio de 2014. 3 El PIB mide la dispersin media ponderada en funcin de la paridad del poder adquisitivo de los pronsticos del PIB para las economas del G-7 (Alemania, Canad, Estados Unidos, Francia, Italia, Japn y el Reino Unido), Brasil, China, India y Mxico. VIX = ndice de volatilidad implcita elaborado por el Mercado de Opciones de Chicago S&P 500. El diferencial por plazos mide la dispersin media de los diferenciales por plazos implcitos en los pronsticos de las tasas de inters para Alemania, Estados Unidos, Japn y el Reino Unido. El petrleo mide la dispersin de los pronsticos del precio del crudo West Texas Intermediate a un ao. Los pronsticos provienen de las encuestas de Consensus Economics.
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Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. 1 Amrica Latina: Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per; Economas emergentes de Asia: China, Corea, Filipinas, India, Indonesia, Malasia, la provincia china de Taiwan, la RAE de Hong Kong, Singapur y Tailandia; resto de las economas: Argentina, Australia, Bulgaria, Canad, Dinamarca, Estonia, Israel, Noruega, Nueva Zelandia, el Reino Unido, la Repblica Checa, Rusia, Sudfrica, Suecia, Suiza, Turqua, Venezuela. 2 Vanse detalles sobre la elaboracin de este indicador en Kumar (2003) y Decressin y Laxton (2009). El indicador est ampliado para que incluya los precios inmobiliarios.
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las seales de fatiga del ajuste se evidencian en los desacuerdos polticos. Al no existir una verdadera unin bancaria, as como un nico mecanismo de resolucin slido, que cuente con un apoyo fiscal comn, los mercados financieros siguen siendo muy vulnerables a los cambios de actitud. Secuestro del gasto presupuestario, cierre del gobierno federal y tope de la deuda en Estados Unidos: A diferencia de los supuestos sobre la poltica fiscal de Estados Unidos del informe WEO de abril de 2013, segn los cuales el secuestro del gasto presupuestario se reemplazara con medidas de efecto diferido al final del ejercicio fiscal 2013 (30 de septiembre de 2013), ahora es probable que el secuestro siga estando vigente en el prximo ejercicio fiscal. Como resultado, el crecimiento de Estados Unidos para 201314 se ha revisado a la baja en la actualizacin del informe WEO de julio, pero el efecto de lastre podra ser mayor de lo previsto dadas las condiciones financieras ms restrictivas. El dao que sufrira la economa de Estados Unidos a causa de un cierre del gobierno de corta duracin probablemente sera limitado, pero un cierre ms prolongado podra ser muy perjudicial. Y an ms importante es la necesidad de volver a elevar el tope de la deuda ms adelante en el ao; no hacerlo oportunamente podra causar graves estragos en la economa mundial. Riesgos relacionados con la poltica monetaria no convencional: Segn el informe WEO de abril de 2013, estos riesgos afectaran principalmente el mediano plazo (vase ms adelante). Pero las declaraciones de la Reserva Federal acerca de la reduccin de las compras de activos ms adelante en el ao provocaron un endurecimiento sorprendentemente pronunciado de las condiciones monetarias en Estados Unidos. Otra sorpresa es el aumento de los rendimientos de los bonos locales en los mercados emergentes, que es aproximadamente el triple del nivel coherente con el escenario de contraccin monetaria de Estados Unidos presentado en el informe WEO de abril de 2013. Las actuales proyecciones del informe WEO suponen que el endurecimiento de las condiciones financieras en Estados Unidos y en otras economas de mercados emergentes observado desde mayo fue en gran medida un acontecimiento excepcional, y que la reduccin efectiva de las compras de activos solo ocasionar una leve contraccin adicional de las condiciones. Sin embargo, la posibilidad de un escenario menos benigno es un riesgo concreto, en la medida en que los flujos de capitales internacio-
nales hayan estado ms influenciados por los bajos rendimientos en las economas avanzadas que por la mejora de las perspectivas de crecimiento en las economas de mercados emergentes. Un aumento de resultados decepcionantes en los mercados emergentes: El riesgo de que los resultados decepcionen an ms podra combinarse con los riesgos de repliegue. Si bien el informe WEO proyecta que los flujos de capitales netos a las economas emergentes seguirn siendo cuantiosos, las autoridades tienen que ser conscientes de los riesgos de una interrupcin abrupta y de perturbaciones graves de balanza de pagos. Es posible que la calidad de los activos de renta fija y de los mercados emergentes ya no est en su nivel mximo, y las posiciones apalancadas que se acumularon durante el perodo de tasas de poltica monetaria bajas y fuerte crecimiento en los mercados emergentes podran ciertamente replegarse ms rpidamente de lo previsto. Podran surgir crculos viciosos entre las nuevas cifras decepcionantes de crecimiento, el debilitamiento de los balances y las condiciones ms restrictivas de financiamiento externo, sobre todo en las economas que recurrieron mucho a ese tipo de financiamiento externo para fomentar un crecimiento impulsado por el crdito. Riesgos geopolticos: Una pequea y pasajera perturbacin de la produccin de petrleo con una escalada del precio del crudo de 10% a 20% de unas pocas semanas de duracin solo tendra efectos limitados en el crecimiento mundial, siempre que est claro desde el comienzo que se trata de una perturbacin pasajera (vase la seccin especial). En caso contrario, los efectos de la confianza y la incertidumbre tambin frenaran la actividad. De ser ms sustanciales y duraderas, las interrupciones de la produccin y las escaladas de precios del petrleo tendran un mayor impacto en el crecimiento, ya que entraran en juego otros canales de transmisin de efecto amplificador, entre ellos, la fuga de los inversionistas hacia activos seguros e importantes correcciones en los mercados burstiles. Las economas de mercados emergentes en las que ya se est observando un repliegue de los inversionistas y dbiles fundamentos econmicos podran recibir un duro golpe. Riesgos a mediano plazo Los riesgos a mediano plazo examinados en detalles en el informe WEO de abril de 2013 siguen siendo tan pertinentes como entonces y se inclinan a la baja: 1) crecimiento muy dbil o estancamiento en la zona
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del euro; 2) problemas fiscales en Estados Unidos o Japn; en el caso de Japn, en el informe GFSR de octubre de 2013 se analiza especficamente un escenario de riesgo extremo relacionado con una Abeconoma desordenada; 3) menos capacidad ociosa en las economas avanzadas o una escalada abrupta de la inflacin, y 4) menor producto potencial en las principales economas de mercados emergentes y salidas de capitales. Un escenario a la baja verosmil Un escenario probable para la economa mundial consiste en continuos resultados decepcionantes pero plausibles en todas las regiones. Tales resultados podran ser los siguientes (grfico 1.17): En la zona del euro persiste la debilidad de la inversin y el crecimiento dado que las polticas no logran resolver la fragmentacin financiera y no inspiran confianza entre los inversionistas. El crecimiento en las economas de mercados emergentes y en desarrollo se debilita an ms, y China experimenta un menor crecimiento a mediano plazo porque la reorientacin hacia el crecimiento impulsado por el consumo resulta ser ms complicada de lo previsto. Esto da lugar a repercusiones que se transmiten a travs del canal del comercio y precios ms bajos de las materias primas. La implementacin de la poltica en Japn es incompleta. Concretamente, el escenario incorpora deficiencias de las reformas estructurales, expectativas inflacionarias que no logran alcanzar el 2% de forma duradera y, por ende, un mayor ajuste fiscal para contener la relacin deuda/PIB y evitar aumentos bruscos de la prima de riesgo de los bonos pblicos japoneses. Las condiciones financieras en Estados Unidos se tornan ms restrictivas de lo supuesto en el pronstico del informe WEO para el prximo ao. Adems, la inversin privada no se recupera de la manera pronosticada y, por consiguiente, el crecimiento potencial es ms bajo de lo esperado. Las condiciones financieras ms restrictivas de lo supuesto en las proyecciones del informe WEO ya estn incorporadas en los precios del mercado, y el escenario supone que las tasas de mercado aumentan ms cuando la Reserva Federal reduce su programa de compras de activos. Estas condiciones financieras demasiado restrictivas quiz sean difciles de revertir oportunamente porque el dao a la economa se observa con un retardo, y la reanudacin de las compras de activos podra ser difcil desde el punto de vista poltico.
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Los mercados financieros internacionales experimentan nuevas turbulencias dado que todos estos factores elevan las percepciones de riesgo y, por consiguiente, los rendimientos que exigen los inversionistas. En este escenario a la baja verosmil, el crecimiento mundial sera ms bajo, las tasas de inters de poltica monetaria en las economas avanzadas permaneceran an ms tiempo en el lmite de cero y la inflacin sera moderada. El crecimiento en la zona del euro demorara varios aos en volver a situarse por encima de %, ya que la actividad en la periferia apenas si logra salir de la recesin. El supervit en cuenta corriente de la zona del euro sera levemente ms pequeo. En Japn, el crecimiento volvera a caer por debajo de %, y el supervit en cuenta corriente volvera a ampliarse y rebasara el 2% del PIB. La inflacin no alcanzara el nivel de 2% fijado como meta, y se acumularan los problemas fiscales. China registrara un crecimiento de menos de 6% a mediano plazo y un aumento del supervit en cuenta corriente de 2% a casi 5% del PIB en 2018. En el conjunto de las economas emergentes de Asia, el crecimiento descendera ms de 1 punto porcentual en 2014, a menos de 5%, y de ah en adelante se desplazara lateralmente. En Amrica Latina las tasas de crecimiento se reduciran levemente despus de 2013, a diferencia de la proyeccin de base, y posteriormente se recuperaran a solo un poco por encima del 3%. El dficit en cuenta corriente mejorara poco. Estados Unidos crecera aproximadamente 2% a mediano plazo. A corto plazo, las tasas de inters ms altas frenan la actividad, pero a mediano plazo la actividad se recupera porque el crecimiento ms bajo induce a las autoridades a mantener inalteradas las tasas por un perodo ms largo que el escenario base. La prosperidad mundial sera mucho menor en este escenario que en el escenario base del informe WEO, y los desafos en materia de polticas seran ms complicados. El nmero de empleos que se perderan en este escenario, en relacin con el escenario base del informe WEO, sera de un poco menos de 20 millones. Las tasas de desempleo en la periferia de la zona del euro permaneceran en mximos sin precedentes por muchos aos, y las preocupaciones acerca de la sostenibilidad de la deuda en varias economas volveran al primer plano. Dado que en muchas economas de mercados emergentes el crecimiento no se habra reactivado, sera ms difcil atender la demanda de mejores servicios
2,5 4. Japn: Crecimiento del PIB real (porcentaje) 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 2013
2,0 7. Zona del euro: Crecimiento del PIB real (porcentaje) 1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 2013 7,0
10. Economas emergentes de Asia: Crecimiento del PIB real (porcentaje) 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 2013
11. Economas emergentes de Asia: Saldo en cuenta corriente (porcentaje del PIB)
4,00 12. Amrica Latina: Crecimiento del PIB real (porcentaje) 3,75 3,50 3,25 3,00 2,75 2,50 2013
pblicos y redes de proteccin social. Estas necesidades desatendidas podran provocar ms tensin social en estas economas. En las economas avanzadas, el espacio para la aplicacin de polticas monetarias y fiscales sera mucho ms restringido. As, la economa mundial se tornara ms vulnerable a escenarios mucho peores. En Estados Unidos y Japn, por ejemplo, las bajas tasas de crecimiento a la larga podran suscitar interrogantes acerca de la solidez de la entidad soberana. Desafortunadamente, este es un panorama que probablemente se materializar si las autoridades no toman medidas enrgicas para hacer frente a estas importantes cuestiones.
inversin interna apenas ha empezado a afianzarse de manera generalizada. Sin embargo, el informe GFSR subraya que conviene vigilar los excesos en algunos mercados financieros y que existen riesgos de que las tasas de inters experimenten una correccin excesiva en respuesta al repliegue, como lo demuestran los acontecimientos recientes. Teniendo en cuenta estos factores, la mejor manera de dar un giro hacia una orientacin menos acomodaticia es hacerlo gradualmente y con precaucin, y comunicando claramente la estrategia en materia de polticas. Mejorar la poltica fiscal: El secuestro del gasto presupuestario ha sido un mtodo drstico e ineficaz para consolidar las finanzas pblicas. En adelante, los recortes automticos tendrn que ser reemplazados por un slido plan a mediano plazo que incluya una reforma de las prestaciones y los impuestos y medidas de gasto mejor focalizadas. En caso contrario, la relacin deuda/PIB, tras disminuir temporalmente de un mximo de 107% en 2014, volver a aumentar despus de 2020. Las polticas monetaria y fiscal de Estados Unidos probablemente generarn importantes efectos de contagio en el resto del mundo, como se analiza en el captulo 3. En el informe WEO de abril de 2013 se consideraron tres escenarios para elevar las tasas de inters de Estados Unidos: 1) recuperacin de Estados Unidos ms rpida de la prevista, que probablemente supondr una apreciacin del dlar de EE.UU.: una ventaja neta para el resto del mundo; 2) mayor inflacin en Estados Unidos, que tambin supondra una apreciacin del dlar de EE.UU. pero que entorpecera el crecimiento mundial en la medida en que la poltica monetaria desacelere la demanda de Estados Unidos, y 3) una revaluacin del riesgo soberano de Estados Unidos, que probablemente implicara una depreciacin del dlar de EE.UU., algo negativo para el resto del mundo ya que una mayor aversin al riesgo causa un descenso de la inversin mundial. La evolucin ms reciente no corresponde a ninguna de estas categoras. Ni el crecimiento de Estados Unidos ni la evolucin de la inflacin presentaron sorpresas al alza, y tampoco se revisaron al alza las proyecciones del informe WEO o de Consensus Economics sobre esas variables. Las tasas de poltica monetaria se mantuvieron inalteradas y las tasas de inters a largo plazo aumentaron, pero el tipo de cambo efectivo real del dlar de EE.UU. no fluctu de manera apreciable. Estos hechos pueden interpretarse como una correccin de un previo ajuste excesivo del diferencial por plazos o como un endurecimiento efectivo o percibido de la poltica monetaria
de Estados Unidos. En todo caso, a corto plazo estos son factores negativos para el crecimiento de Estados Unidos y el mundo. Podran volver a surgir complicaciones similares que desencadenaran nuevos aumentos de las primas por plazos y por riesgo, no solo en las economas de mercados emergentes sino tambin en otras economas avanzadas. La razn es que la naturaleza del repliegue de las polticas que se avecina no tiene precedentes, y las posiciones adoptadas por los inversionistas en respuesta al prolongado entorno de bajas tasas de inters pueden haber creado riesgos para la estabilidad financiera. A estas preocupaciones se suma la fragilidad financiera en la zona del euro, as como el deterioro de las perspectivas de crecimiento y de la calidad de los activos en las economas de mercados emergentes. Las mejores polticas y herramientas de comunicacin transparentes que estn ahora a disposicin de la Reserva Federal deberan ayudar a limitar la volatilidad del mercado vinculada al proceso de transicin. En cualquier caso, ser esencial calibrar cuidadosamente la reorientacin de la poltica monetaria y que el banco central emita comunicaciones claras. No tomar medidas en materia de poltica fiscal podra dar lugar a importantes efectos de contagio a escala internacional. Si bien el secuestro del gasto presupuestario tuvo un impacto limitado a escala mundial, no elevar el tope de la deuda podra ser sumamente perjudicial. A mediano plazo, salvo que se reforme el gasto en prestaciones y se reduzcan an ms los dficits, podra producirse una prdida de confianza en la entidad soberana de Estados Unidos. Segn un escenario presentado en el informe WEO de abril de 2013, la revaluacin del riesgo soberano de Estados Unidos podra reducir el producto mundial varios puntos porcentuales del PIB. La toma de medidas firmes y anticipadas en materia de poltica fiscal en particular la adopcin de un plan integral a mediano plazo ayudara enormemente a encaminar a las economas de Estados Unidos y del mundo en una trayectoria de crecimiento ms sostenible.
Ajuste fiscal: El ajuste fiscal probablemente ha incidido (vase el informe WEO de octubre de 2012). Sin embargo, el ritmo del ajuste ahora est por disminuir a aproximadamente % del PIB en 2014. Para la zona del euro en su conjunto esto parece ser adecuado en trminos generales; las economas con dficits cuantiosos estn contribuyendo ms, y el resto, menos, y se est permitiendo que los estabilizadores automticos operen libremente. Para seguir mejorando la calidad del ajuste fiscal, las autoridades deben ampliar la base impositiva (vase el informe Monitor Fiscal de octubre de 2013) y reformar las prestaciones. En este ltimo aspecto se han logrado algunos avances, pero estos son pequeos ante los desafos planteados por el envejecimiento de la poblacin y las prdidas de ingresos provocadas por la Gran Recesin. Un sistema financiero dbil y fragmentado: Los bancos continan deshacindose de activos para reducir su apalancamiento. Las encuestas de bancos indican que la preocupacin predominante es el dbil entorno econmico, y no las dificultades de financiamiento o las deficiencias de capital. Sin embargo, pese a avances significativos, las relaciones valor de mercado/valor contable de muchos bancos indican que sus reservas de capital an no son lo bastante slidas para sustentar una sustancial toma de riesgos. La evaluacin de balances que realizar el BCE en 2014 es una oportunidad crucial para consolidar las bases del sistema. No obstante, si el ejercicio no es creble y si no se dispone de un apoyo comn para el capital como por ejemplo mediante el Mecanismo Europeo de Estabilidad, el examen podra ser contraproducente. Mientras tanto, el BCE podra mitigar la fragmentacin financiera y as detener el deterioro de los balances en la periferia con crdito focalizado y apoyo a la liquidez (por ejemplo, operaciones de financiamiento a largo plazo para pequeas y medianas empresas), recortes menos onerosos de las garantas o compras de activos privados. Altos niveles de deuda privada, incertidumbre y confianza deprimida: Los niveles sin precedentes de desempleo, la depresin de los ingresos disponibles y la riqueza y el alto grado de endeudamiento en algunos pases han pesado sobre el comportamiento de los hogares, y la recuperacin del consumo privado tender a ser muy lenta. Mientras tanto, la incertidumbre acerca de las perspectivas de crecimiento sigue incidiendo en las decisiones de inversin de las empresas. Otra preocupacin especfica, desta Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2013 21
cada en el informe GFSR de octubre de 2013, es el sobreendeudamiento de las empresas en la periferia que est interactuando con los balances de los bancos vulnerables. Para apuntalar la confianza, las autoridades tendrn que demostrar su capacidad para actuar en diversos frentes. El fortalecimiento de la unin monetaria a travs de una slida unin bancaria ser crtico, y deber incluir marcos nicos de supervisin y resolucin, con un mecanismo comn de apoyo fiscal para proporcionar asistencia de emergencia. A nivel nacional, se necesitan planes claros de reforma fiscal y estructural a mediano plazo, junto con medidas ms predecibles. Por otro lado, se precisan reformas judiciales y otras medidas para acelerar los procesos de resolucin de deudas incobrables en algunos pases. Poltica monetaria: Tras descontar el efecto de los cambios tributarios y las fluctuaciones de precios de las materias primas, la inflacin se ha situado por debajo del objetivo del BCE a mediano plazo de un poco menos de 2%, y se proyecta que permanecer alrededor de 1% a lo largo del horizonte del pronstico (grfico 1.6, paneles 2 y 3). Por lo tanto, el BCE debera considerar un apoyo monetario adicional, mediante tasas de poltica monetaria ms bajas, orientaciones a futuro sobre las tasas (entre ellas, las operaciones de refinanciamiento a largo plazo con tasas fijas), tasas pasivas negativas u otras medidas de poltica no convencionales. Dado que estos factores se refuerzan mutuamente, una respuesta enrgica en todos los frentes ofrece la mejor ruta para avanzar. Es necesario apoyar dicha respuesta con reformas integrales en los mercados laborales, financieros y de productos y servicios, tal como se recomend en el informe de la Consulta del Artculo IV del FMI de la zona del euro correspondiente a 2013. Sin una respuesta integral de polticas, la situacin fcilmente podra deteriorarse ms que en el escenario a la baja verosmil expuesto en este captulo. En el informe WEO de abril de 2013 se explica que, si no se logra crear una unin bancaria y reparar los sistemas financieros de la regin, el resultado podra ser un estancamiento a largo plazo en la zona del euro, incluidos aos de recesin en la periferia y efectos de contagio negativos en el resto del mundo.
1.4). Ahora se pronostica que el producto ser aproximadamente 1% ms alto en 201314 en relacin con la proyeccin de base previa al programa de Abeconoma. Alrededor de la mitad de la depreciacin efectiva real del yen de 20% desde finales de 2012 es atribuible al relajamiento monetario este ao. En el resto del mundo, el relajamiento monetario tendr consecuencias ligeramente negativas para el crecimiento. Si se implementan reformas estructurales y fiscales de carcter integral, un mayor crecimiento en Japn y las condiciones mundiales de financiamiento ms favorables derivadas de las reformas fiscales podran, con el tiempo, compensar con creces este impacto negativo en los socios comerciales. Sin embargo, las autoridades an tienen mucho por hacer. Las expectativas de inflacin a largo plazo siguen siendo muy inferiores a 2% (grfico 1.6, panel 2), y la pregunta ahora es qu es necesario hacer para que estas expectativas mejoren, teniendo en cuenta que la inflacin no es muy sensible a la actividad. Adems, dados los riesgos externos y las perspectivas de una importante contraccin fiscal en 2014, es ms probable que la actividad decepcione a que supere las proyecciones. Si las expectativas no mejoran en el transcurso de 2014, el cumplimiento de la meta de 2% fijada por el Banco de Japn se tornar cada vez ms improbable, y por lo tanto esta meta, an ms difcil de alcanzar. Estos factores tienen implicaciones importantes para las polticas. En primer lugar, el Banco de Japn necesita tener un plan alternativo en caso de que las expectativas de inflacin resulten ser ms rgidas de lo previsto; este plan quiz deba incluir una ampliacin de las compras de activos o un ajuste de su composicin y una aclaracin de los planes del Banco para elevar las expectativas. En segundo lugar, dado que la relacin deuda bruta/ PIB est aproximndose a 250%, resulta imperioso aumentar el impuesto al consumo, y el gobierno tiene que especificar urgentemente un plan slido con medidas especficas para la consolidacin fiscal a mediano plazo y la reforma de las prestaciones. La decisin recientemente anunciada de ejecutar la primera etapa de elevar el impuesto al consumo a 8% en abril de 2014 es un buen avance. El estmulo adicional planificado para 2014 con el fin de mitigar el efecto de esta medida en el crecimiento significa que es esencial formular medidas concretas y crebles para consolidar las finanzas pblicas a mediano plazo tan pronto como sea posible. Sin un plan de ese tipo, los ya elevados factores de vulnerabilidad fiscal podran agravarse ms. En tercer lugar, el gobierno tiene que preparar y disparar la tercera flecha
del programa de Abeconoma, es decir, las reformas estructurales para elevar el crecimiento potencial. El logro de resultados en todos estos frentes es vital para el xito sostenido de las medidas recientes. De no obtenerse los resultados deseados, Japn podra entrar en la trayectoria del escenario a la baja verosmil o incluso algo peor. Como se observ en el informe WEO de abril de 2013, si se materializan los riesgos fiscales, el producto caer muy por debajo de la proyeccin de base a mediano plazo previa al programa de Abeconoma.
prolongada del crecimiento, cuyo contagio podra dar lugar a una reduccin del PIB mundial de alrededor de 1,5%. La prioridad clave consiste en guiar una transicin fluida hacia un crecimiento sostenible basado en el consumo privado. Para lograr esa transicin ser necesario liberalizar las tasas de inters a fin de permitir una valoracin eficaz del riesgo; adoptar un marco de poltica monetaria ms transparente y basado en las tasas de inters; flexibilizar el rgimen cambiario; emprender reformas para mejorar la gestin de gobierno y la calidad del crecimiento, y reforzar la regulacin y supervisin del sector financiero. Pese a estar reducindose, el espacio de la poltica fiscal an es adecuado para mantener el gasto social y prioritario y para hacer frente a contingencias negativas. No obstante, el gobierno debera restringir los programas cuasifiscales.
deben incluir la depreciacin del tipo de cambio para suavizar la actividad, medidas para salvaguardar la estabilidad financiera y reformas estructurales para promover el crecimiento. Dentro de este amplio panorama, la combinacin adecuada de polticas y el ritmo del ajuste variarn segn la economa de acuerdo con las diferencias en las brechas del producto y la presin inflacionaria, la credibilidad del banco central, el margen de maniobra de la poltica fiscal y la naturaleza de los factores de vulnerabilidad. Depreciacin del tipo de cambio: Se debe permitir que los tipos de cambio se deprecien en respuesta a cambios en los fundamentos econmicos, pero las autoridades deben tomar precauciones contra los ajustes desordenados. Las desaceleraciones tanto estructurales como cclicas de la actividad exigen una depreciacin del tipo de cambio real, si las dems condiciones no varan. Esta medida ayudara tambin a corregir los dficits en cuenta corriente en unas pocas de las principales economas de mercados emergentes cuyos dficits son ms cuantiosos de lo que resulta compatible con los fundamentos econmicos y las polticas recomendadas (Brasil, Indonesia, Turqua, Sudfrica). Suministro de liquidez e intervencin en el mercado cambiario: Esto quiz sea necesario para preservar el orden en situaciones en que flujos muy rpidos provocan perturbaciones en el mercado financiero. Los riesgos de condiciones desordenadas en los mercados de divisas tienden a ser menos graves para las economas que cuentan con marcos de poltica firmes, mercados financieros profundos, balances slidos y un grado limitado de inversiones de cartera de no residentes. Si bien una cierta intervencin para moderar la actual volatilidad del mercado puede ser aconsejable en los pases que tienen reservas adecuadas, dicha intervencin no debe impedir el ajuste externo subyacente en los casos de economas cuyos dficits externos superan los niveles compatibles con los fundamentos econmicos y las polticas recomendadas. En las economas con paridades fijas, la reduccin de las reservas es la respuesta natural. Sin embargo, aun en esos casos, la medida debe servir para suavizar los ajustes necesarios, no para postergarlos. Poltica monetaria: El debilitamiento cclico de la actividad exige, en principio, el relajamiento de las polticas monetarias, o, en las economas en las que las tasas de inters reales an estn en niveles bajos, un endurecimiento menor de lo previamente planificado. Pero las respuestas debern tener en cuenta las presiones inflacionarias y la credibilidad de la poltica. En varias economas, entre ellas Brasil, India e Indonesia, bien
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podra ser necesario un mayor ajuste para abordar la constante presin inflacionaria derivada de las limitaciones de la capacidad, que probablemente se ver potenciada por la reciente depreciacin de la moneda. Polticas prudenciales: Una fuerte depreciacin del tipo de cambio podra provocar un aumento del riesgo de solvencia, en especial para las empresas en los sectores de bienes no transables, que no disponen de la cobertura cambiaria natural que ofrecen las ventas de exportaciones. Se precisan firmes esfuerzos de poltica en materia de regulacin y supervisin para cerciorarse de que los bancos aborden los problemas de calidad y rentabilidad de los prstamos, derivados ya sea de efectos heredados resultantes del rpido crecimiento del crdito ocurrido recientemente en un contexto de crecimiento potencial ms bajo, o de los menores flujos de capitales. Poltica fiscal: Las autoridades, en general, deberan permitir que los estabilizadores automticos acten con libertad, pero deben abstenerse de proporcionar estmulos, salvo cuando exista la amenaza de una desaceleracin de gran alcance. En muchas economas de mercados emergentes se prev que el crecimiento seguir siendo bastante vigoroso en relacin con los niveles histricos. Al mismo tiempo, el margen de maniobra de la poltica fiscal se ha reducido en trminos generales. Los dficits fiscales permanecen sustancialmente por encima de los niveles previos a la crisis (grfico 1.5, panel 2). Por otro lado, si bien los coeficientes de deuda pblica en su mayora se han estabilizado en niveles relativamente bajos, ahora se proyecta que las dinmicas de la deuda se tornarn menos favorables, dado que los rendimientos reales de los bonos pblicos ya se sitan unos 100 puntos bsicos por encima de lo previsto en el informe WEO de abril. En este contexto, existe ahora una necesidad generalizada de que las autoridades recompongan el espacio fiscal en las economas de mercados emergentes. Como se examina en el informe Monitor Fiscal de octubre de 2013, la urgencia de tomar medidas vara entre las economas: en unas pocas economas en las que la deuda pblica ya es elevada se aconseja tomar medidas firmes pronto (Brasil, Egipto, Hungra, India, Jordania, Polonia, Malasia). En algunas economas, los mayores riesgos contingentes para los presupuestos y la deuda pblica derivados de aumentos considerables de la actividad cuasifiscal y de los dficits reafirman la necesidad de reconstruir el espacio fiscal (Brasil, China, Venezuela). Reformas estructurales: Las reformas estructurales para potenciar el aumento de la productividad son una prioridad general, en vista del diagnstico de desaceleracin del crecimiento. Esto ltimo es en parte conse-
cuencia de los logros recientes de muchas economas de mercados emergentes. En primer lugar, a diferencia de las grandes economas avanzadas, muchas de estas economas han estado operando casi a plena capacidad. En segundo lugar, sus ingresos han estado convergiendo hacia los niveles de ingresos de las economas avanzadas, y a medida que se cierra esta brecha, el crecimiento en las economas de mercados emergentes a la larga tiende a disminuir. Aun as, existe por un lado la necesidad de que los ingresos sigan igualndose (convergencia) y por el otro el riesgo de que algunas de las restricciones de la capacidad puedan crear una trampa del ingreso medio, en la que los aumentos de los salarios relativos a la larga reducen la competitividad de estas economas y, por ende, estancan el crecimiento. Muchas economas de mercados emergentes tienen que centrar su atencin en reforzar la productividad de los servicios internos y otros sectores de bienes no transables, que no han avanzado tanto como los sectores de bienes transables, y en mejorar sus regmenes de inversin. Muchas economas de bajo ingreso lograron mantener un crecimiento vigoroso durante la dbil recuperacin mundial. Las polticas estructurales que buscan fomentar un entorno empresarial y regmenes de inversin ms favorables han contribuido sustancialmente a este resultado, al igual que las polticas macroeconmicas ms slidas. Con el descenso de los precios de las materias primas y el aumento de los costos del financiamiento extranjero, el entorno externo se ha tornado menos favorable para estos pases (vase la seccin especial). Ante estos cambios adversos, ser importante modificar oportunamente las polticas fiscales; en caso contrario, la deuda externa podra volver a acumularse, como sucedi en otros episodios.
2013, salvo que tambin considera la aplicacin de polticas ms slidas en otras economas de mercados emergentes, como se indica a continuacin: A corto plazo, medidas temporales en Estados Unidos (fiscales) y en el Reino Unido (fiscales y monetarias) ayudan a apoyar la demanda. Adems, las autoridades europeas adoptan medidas para reducir la fragmentacin financiera e implementar una unin bancaria. Estas medidas reducen el costo de financiamiento para los sectores pblico y privado y estimulan la inversin. A mediano plazo, las modificaciones de la poltica fiscal elevan el ahorro pblico en Estados Unidos, India, Japn, Rusia y Sudfrica. Las reformas tributarias en India incrementan los incentivos para el trabajo y la inversin. Adems, un aumento de la inversin pblica en infraestructura en Sudfrica estimula la inversin privada; una mayor eficiencia del gasto pblico en Rusia permite un aumento de la inversin en infraestructura, y las reformas de las pensiones en Brasil y Rusia fomentan el ahorro y la inversin. Las reformas fiscales y financieras en China reducen el ahorro pblico y privado y ayudan a desviar la demanda de la inversin hacia el consumo privado. Por ltimo, se emprenden reformas estructurales en Brasil, India, Japn, el Reino Unido, Rusia, Sudfrica y la zona del euro que incentivan la productividad y la oferta de mano de obra. A nivel mundial, estas reformas tienen un impacto reducido en el crecimiento porque el crecimiento superior al de base que se registra a corto plazo en las economas avanzadas y en Amrica Latina en general se ve neutralizado por el menor crecimiento en las economas emergentes de Asia, principalmente China, debido al reequilibrio. A mediano plazo, el crecimiento en China y las economas emergentes de Asia retorna al nivel de base, pero los efectos se ven contrarrestados por un crecimiento inferior al del pronstico de base en Estados Unidos y Japn debido al ajuste fiscal (grfico 1.18). Estas medidas de poltica tienen un impacto insignificante en el crecimiento mundial a lo largo del horizonte del informe WEO, pero s reducen los desequilibrios externos. Esto, por su parte, creara un entorno mundial ms seguro y ayudara a sentar las bases para un crecimiento ms sostenido y vigoroso a largo plazo.
5. Amrica Latina
6. Mundo
3,00 10. Economas emergentes de Asia 2,75 2,50 2,25 2,00 1,75 1,50 2013
0,0
Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: BCE = Banco Central Europeo.
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la regin central llegara a las refineras de la costa y que aumentaran los precios del crudo de Estados Unidos2. Los altos precios del petrleo crudo contribuyeron a mantener los precios de los alimentos en niveles relativamente altos, dado que la energa es un componente importante del costo (Baffes y Dennis, 2013). A pesar de la desaceleracin del crecimiento, la demanda de alimentos se mantuvo en niveles elevados en China, y el pas depende especialmente de los mercados mundiales de semillas oleaginosas: las importaciones representaron casi el 60% del consumo total de semillas oleaginosas en 20133.
2En Beidas-Strom y Pescatori (2013) se ofrecen datos empricos basados en vectores autorregresivos acerca de la importancia relativa de la demanda, la oferta y las fuerzas especulativas (incluida la demanda preventiva) como factores que determinan el precio del petrleo. 3A fin de garantizar las importaciones de oleaginosas en el futuro, China ofreci prstamos a Argentina para mejorar la infraestructura ferroviaria, y aprob importaciones de variedades genticamente modificadas de maz y de soja provenientes de Brasil y Argentina. Asimismo, para satisfacer la demanda de oleaginosas de China, los pases productores podran reasignar tierras y recursos de otras plantaciones, lo que contribuira a la escasez en los mercados de granos.
Grco 1.SE.2. Precios de las materias primas y actividad econmica en mercados emergentes
1. Primeros componentes principales 10 5 0 5 Precios de las materias primas Condiciones econmicas y de mercado de los mercados emergentes 2000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 10 15 20
2. Respuesta de los precios de las materias primas a la desaceleracin del crecimiento (en meses)
1,0
1,5 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 40
La desaceleracin de la actividad econmica de los mercados emergentes es un factor importante que explica la disminucin de los precios de las materias primas (FMI, 2011; y Roache, 2012). La correlacin entre el aumento de los precios de las materias primas y el crecimiento de la actividad macroeconmica en los mercados emergentes es muy alta: la correlacin entre los primeros componentes principales de ambos factores es de 0,8. Adems, la disminucin del crecimiento econmico produce cadas sustanciales en el aumento de los precios de las materias primas, que duran varios meses (grfico 1.SE.2)4.
4El anlisis de componentes principales extrae los factores clave que explican la mayor parte de la varianza de las variables observadas. La correlacin y la funcin impulso-respuesta corresponden a datos mensuales que van desde el ao 2000 hasta la actualidad y utilizan el primer componente principal. La actividad macroeconmica se mide utilizando ndices de produccin industrial, ndices de encuestas de gerentes de compras y rentabilidades del capital como variables representativas de la actividad econmica mundial, la apreciacin subjetiva de la economa y el desempeo del mercado de activos, respectivamente. Cabe sealar que la funcin impulso-respuesta que se muestra corresponde a la tasa de crecimiento de los precios de las materias primas, que indica una continua disminucin del nivel de precios de las materias primas.
Las disminuciones de los precios de las materias primas pueden tener efectos importantes y dispares entre regiones y dentro de cada regin en trminos de la balanza comercial. Los efectos directos estimados (de primera ronda) sobre la balanza comercial, correspondientes a las cadas de precios de las materias primas de la magnitud registrada en los ltimos seis meses, pueden ser importantes en el caso de algunas regiones5. Como se observa en el cuadro 1.SE.1, una cada del 30% en los precios de los metales y una del 10% en los precios de la energa generara, en trminos aproximados, un deterioro en las balanzas de Oriente Medio, las economas de la Comunidad de Estados Independientes, Amrica Latina y frica, compensado por mejoras en las balanzas de Asia y Europa. Dentro de las regiones, los efectos son heterogneos: por ejemplo, en frica, las Amricas y Oriente Medio (grfico 1.SE.3)6. Una trayectoria de crecimiento ms equilibrada y sostenible en China a mediano y largo plazo podra significar una demanda de materias primas menos voltil pero aun as vigorosa (Ahuja y Myrvoda, 2012; Ahuja y Nabar, 2012; y FMI, 2012a). Sin embargo, a corto plazo, a medida que la demanda se aleja de un crecimiento basado en consumo de materiales, algunos pases exportadores de materias primas podran verse en una situacin vulnerable. Resultan especialmente preocupantes los efectos de contagio de un reequilibramiento de la demanda de China, dado que una parte sustancial de la desaceleracin podra corresponder al crecimiento potencial. En el grfico 1.SE.4 se reproducen estimaciones aproximadas de los efectos que se registraran si el crecimiento de China pasara del promedio del 10% de la dcada anterior a uno del 7% en la prxima dcada. Las cifras del grfico representan las disminuciones en los ingresos netos (como porcentaje del PIB ajustado por la paridad del poder adquisitivo) que registraran diversos exportadores de materias primas debido a una
5Las estimaciones se derivan a partir de un anlisis de equilibrio parcial en el que las variaciones de la balanza comercial registradas en 2013 y 2014 se calculan en funcin de dos escenarios: el escenario base de abril de 2013, y otro escenario que supone disminuciones de 10% en el precio de la energa y de 30% en el precio de los metales. Las cifras del cuadro 1.SE.1 y el grfico 1.SE.4 representan la diferencia entre los dos escenarios. As, las estimaciones muestran el efecto que tendra sobre la balanza comercial una disminucin de precios de las materias primas, comparado con los precios de base del informe WEO de abril. 6Estas estimaciones son ilustrativas y estn sujetas a salvedades (por ejemplo, usando datos de 2012 o 2013, el deterioro de la balanza comercial de Chile est ms cerca de 3%4%).
28
Grco 1.SE.3. Impacto de la cada de precios de la energa y los metales en la balanza comercial
(Porcentaje del PIB de 2009)
1. Economas emergentes de Europa Repblica Checa Repblica Eslovaca Macedonia, ex. Rep. Yug. de Malta Hungra Turqua Eslovenia Rumania Croacia Polonia Albania Bulgaria Bosnia y Herzegovina 0,6 3. Asia Tailandia Maldivas Fiji China Tonga Kiribati Samoa Bhutn Vietnam Pakistn Camboya Vanuatu Sri Lanka Islas Salomn Nepal India Bangladesh Filipinas Malasia Myanmar Indonesia Papua Nueva Guinea Mongolia 7 5. Las Amricas Antigua y Barbuda Santa Luca Paraguay San Vic. y las Granad. Dominica Nicaragua Granada Repblica Dominicana Costa Rica Suriname Honduras Barbados El Salvador Guatemala Uruguay Saint Kitts y Nevis Panam Hait Belice Argentina Mxico Colombia Trinidad y Tabago Brasil Ecuador Jamaica Guyana Bolivia Per Chile 6 0,4 0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2 Kuwait Libia Mauritania 2. Oriente Medio Jordania Lbano Siria Bahrein Qatar Arabia Saudita Emiratos rabes Unidos Omn
4. Comunidad de Estados Independientes Moldova Tayikistn Belars Armenia Letonia Estonia Lituania Ucrania Repblica Kirguisa Uzbekistn Turkmenistn Azerbaiyn Kazajstn 6 5 4 3 2 1 0 1 2 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 6. frica Seychelles Zimbabwe Togo Lesotho Swazilandia Kenya Marruecos Senegal Madagascar Etiopa Malawi Tnez Repblica Centroafricana Camern Sudfrica Botswana Sudn Nger Mal Namibia Ghana Argelia Nigeria Chad Mozambique Guinea Gabn Angola Guinea Ecuatorial Zambia 5 4 3 2 1 0 1 2 7 6 5 4 3 2 1 0 1 2 0,0 0,5 1,0
Cuadro1.SE.1. Impacto de primera ronda de las variaciones de precio de las materias primas en la balanza comercial
(Variaciones con respecto a las proyecciones de base de marzo de 2013; porcentaje del PIB de 2009)
2013 Economas avanzadas Estados Unidos Japn Zona del euro Economas de mercados emergentes y en desarrollo frica Subsahariana Subsahariana, excluidos Angola, Camern, Cte dIvoire, Gabn, Nigeria, Sudn Economas emergentes de Asia China Asia, excluidos Brunei, Malasia, Vietnam Economas emergentes de Europa Comunidad de Estados Independientes, excluido Rusia Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn Las Amricas MERCOSUR Regin Andina Amrica Central y el Caribe Exportadores de petrleo versus importadores de petrleo Economas exportadoras de petrleo Economas importadoras de petrleo 0,1 0,2 0,4 0,3 0,1 1,2 1,3 0,6 0,7 1,0 0,7 0,4 1,3 2,9 0,7 0,9 1,2 0,2 0,9 0,2 2014 0,1 0,1 0,2 0,2 0,1 0,9 1,0 0,6 0,3 0,4 0,4 0,2 0,8 1,9 0,5 0,5 1,2 0,0 0,7 0,1
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. Nota: Las ponderaciones de las exportaciones e importaciones de los pases por materia prima se calcularon a partir de datos sobre el comercio internacional durante el perodo 200508. MERCOSUR = Mercado Comn del Sur.
Grco 1.SE.4. Efecto ilustrativo del impacto de la desaceleracin de la demanda china en los pases exportadores de materias primas
(Porcentaje del PIB)
Petrleo crudo Hierro Estao Cinc Gas natural Nquel Cobre Algodn Carbn Plomo Aluminio
8 7 6 5 4 3 2 1 0
reduccin de la demanda de China7. Por ejemplo, se estima que el nivel del PIB de Mongolia en 2025 sera aproximadamente un 7% inferior, principalmente a causa de la menor demanda de carbn, mineral de hierro y cobre de China. En la medida en que los precios prospectivos reflejan la desaceleracin de China, es posible que parte de la desaceleracin ya est afectando a los pases exportadores. No obstante, en el grfico se presenta una clasificacin aproximada e ilustrativa de los pases que podran ser relativamente vulnerables a
7El procedimiento utilizado consiste en 1) calcular la proporcin del crecimiento de la demanda de diversas materias primas que le correspondi a China en el perodo 19952011; 2) evaluar qu impacto tuvo ese crecimiento de la demanda de China sobre los precios de las materias primas correspondientes, y 3) calcular la prdida de ingresos neta que sufrieron diversos exportadores de materias primas a partir de los cambios en los volmenes y en los precios. El procedimiento supone implcitamente que a largo plazo los mercados de materias primas estn integrados internacionalmente y son fungibles; es decir, que los impactos sobre los precios de una desaceleracin del crecimiento de China afectan a todos los exportadores. La falta de datos no permite incluir pases como Myanmar, que, de lo contrario, habran ocupado un lugar elevado en la clasificacin. El clculo no tiene en cuenta ningn efecto de oferta que sea resultado de la desaceleracin de China ni las fuentes de reequilibramiento de ese pas y su intensidad de uso de distintas materias primas. Vanse algunas estimaciones sobre el impacto de una desaceleracin de la inversin en China en el informe del FMI sobre los efectos de contagio de 2012. Las disminuciones de precios de las materias primas tambin implican riesgos para el saldo fiscal de los exportadores de materias primas de bajo ingreso.
Mongolia Australia Kuwait Iraq Azerbaiyn Emiratos rabes Unidos Arabia Saudita Qatar Kazajstn Chile Nigeria Venezuela Indonesia Rusia Sudfrica Brasil Colombia Ecuador Irn Vietnam Canad Mxico Per India
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un reequilibrio de la demanda china en el corto plazo si no adoptaran polticas de respuesta o experimentaran shocks favorables compensatorios. Adems de los pases exportadores de petrleo, entre los pases que al parecer seran vulnerables segn ese indicador se incluyen Australia, Brasil, Chile e Indonesia8, 9.
3. Perspectivas del precio del oro (en dlares de EE.UU. por onza troy)
4. Perspectivas del precio del cobre (en centavos de dlar de EE.UU. 500 por libra) 450 400 350 300 250
2011
12
13
14
2010
11
12
13
14
200
5. Perspectivas del precio del trigo (en centavos de dlar de EE.UU. por bushel)
6. Perspectivas del precio del maz 900 (en centavos de dlar de EE.UU. por bushel) 800 700 600 500 400
2010
11
12
13
14
2010
11
12
13
14
300
Fuentes: Bloomberg, L.P., y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: MMbtu = Millones de unidades trmicas britnicas. Las perspectivas de precios se calculan a partir de los precios de las opciones de futuros al 23 de septiembre de 2013.
Cuadro 1.SE.2. Impacto de un shock transitorio del precio del petrleo en el PIB y las cuentas corrientes: Escenarios 1, 2 y 3
Escenario 1 Shock pequeo del precio del petrleo 2013 2014 Escenario 2 Shock grande del precio del petrleo 2013 2014 0,13 0,19 0,26 0,24 0,24 0,10 0,29 Escenario 3 Shocks grandes del precio del petrleo y de los mercados de acciones 2013 0,85 0,77 0,67 0,77 0,82 0,80 1,23 0,38 0,77 0,70 0,93 0,41 1,51 2014 0,45 0,55 0,59 0,67 0,56 0,39 0,04 0,03 0,13 0,19 0,42 0,01 0,64
Tasa de crecimiento del PIB (diferencia en puntos porcentuales con respecto a la proyeccin de base) Mundo 0,05 0,01 0,18 Estados Unidos 0,03 0,02 0,09 Unin Europea 0,03 0,04 0,05 Japn 0,03 0,03 0,06 Economas emergentes de Asia 0,05 0,02 0,13 Amrica Latina 0,04 0,00 0,11 Resto del mundo 0,13 0,07 0,59
Relacin cuenta corriente/PIB (diferencia en puntos porcentuales con respecto a la proyeccin de base) Estados Unidos 0,07 0,02 0,32 0,12 Unin Europea 0,14 0,05 0,66 0,27 Japn 0,14 0,05 0,67 0,23 Economas emergentes de Asia 0,22 0,10 1,05 0,46 Amrica Latina 0,08 0,02 0,35 0,09 Resto del mundo 0,34 0,13 1,54 0,58
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI basados en el Modelo Econmico Mundial y las simulaciones del Sistema Flexible del Modelo Mundial. Nota: Las economas emergentes de Asia comprenden China, Corea, Filipinas, India, Indonesia, Malasia, la RAE de Hong Kong, Singapur, Tailandia y Taiwan. Amrica Latina comprende Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per.
economa mundial se contemplan tres escenarios para los precios del petrleo. Los escenarios se simularon utilizando el Modelo Econmico Mundial (GEM, por sus siglas en ingls) del FMI, un modelo de equilibrio general de la economa mundial que toma en cuenta seis regiones (cuadro 1.SE.2). El primer escenario corresponde a trastornos breves de la produccin de petrleo, por los que los precios aumentan de manera abrupta entre el 10% y el 20% por algunas semanas. Ese escenario representara un impacto pequeo sobre la economa mundial. Un trastorno ms considerable de la produccin supone que el conflicto en Siria repercute ms all de las fronteras nacionales; por ejemplo, detiene las exportaciones de petrleo de Iraq. La capacidad ociosa de Arabia Saudita puede compensar, pero con cierto retraso, y posiblemente con problemas de calidad, segn el tipo de produccin que se pierde. Ese segundo escenario un trastorno ms importante, por el que los precios del petrleo alcanzan US$150 el barril durante dos trimestres supone que el mercado de petrleo mundial sigue funcionando eficientemente, gracias a los mayores precios. Sin embargo, significara una reduccin de 0,13 puntos porcentuales en 2014 y un aumento de otros riesgos. En el tercer escenario, dadas las dificultades que enfrenta actualmente la economa mundial, ese aumento abrupto del precio a US$150 el barril se combinara con mayores efectos adversos sobre la confianza: los capitales se retiraran
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hacia plazas de refugio y los precios de las acciones sufriran una cada persistente. En ese caso, el efecto sobre el crecimiento mundial sera mucho mayor: aproximadamente, una disminucin de 0,5 puntos porcentuales en 2014.
Grco 1.SE.7. Impacto a mediano plazo1 del auge energtico en Estados Unidos
1. Impacto en Estados Unidos (porcentaje) 2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 PIB real Empleo Demanda interna 0,2
5,5 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 40 11 10 9 8 7 6 Economas emergentes de Asia Zona del euro Japn Amrica Latina Resto del mundo
2012
13
14
15
20
25
30
35
0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,0 0,1 0,2 0,3
2012
13
14
15
20
25
30
35
5 40
3. Impacto en la relacin cuenta corriente/PIB de Estados Unidos (porcentaje, aos en el eje de la abscisa)
Fuentes: Administracin de Informacin Energtica (EIA) de Estados Unidos y clculos del personal tcnico del FMI.
Las simulaciones del GEM sugieren que el auge de la produccin de energa tendra impactos moderados sobre el producto de Estados Unidos11. En el modelo, la energa se produce combinando capital y mano de obra con un factor fijo, que puede interpretarse como las reservas conocidas. Tal como se indic anteriormente, la EIA espera que la produccin de petrleo de arenas compactas y gas de esquisto aumente en los prximos aos, pero no hay certeza respecto de su duracin y alcance. El modelo se simula con el supuesto de que se registra un aumento en la produccin de energa en los prximos 12 aos equivalente al 1,8% del PIB al final de ese perodo12. En el grfico 1.SE.7 se muestran los resultados de las simulaciones del modelo.
argumento figura en Hunt y Muir (2013). 12El escenario se implementa en el GEM aumentando gradualmente el factor fijo en la produccin de petrleo a lo largo del perodo de 12 aos a un ritmo suficiente para que, una vez que el capital y la mano de obra hayan respondido de manera endgena, la produccin de
11Este
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. 1 El impacto a mediano plazo se reere al impacto que ocurre despus de 13 aos.
La principal conclusin es que el PIB real de Estados Unidos aumenta aproximadamente 1,2% luego de 13 aos, mientras que el empleo aumenta el 0,5%. Esas conclusiones suponen que el aumento de
energa de Estados Unidos registre un aumento equivalente a 1,8% del PIB. En FMI (2013k) se presentan los resultados de un escenario en el que el aumento de la produccin de energa es del 0,45% del PIB; los resultados son similares a los que se presentan en este caso, con la excepcin de que la magnitud del efecto sobre el PIB es aproximadamente la cuarta parte de la presentada en este trabajo.
Grco 1.SE.8. Precios del gas natural y el petrleo en Estados Unidos y Alemania
(2005 = 100)
Gas natural 1. Estados Unidos Petrleo 300 250 200 150 100 50 2006 2. Alemania 07 08 09 10 11 12 0 Mayo 13 260 240 220 200 180 160 140 120 100 2006 07 08 09 10 11 12 80 Mayo 13
Fuentes: Ocina de Estadsticas Laborales de Estados Unidos, Statistisches Bundesamt, y clculos del personal tcnico del FMI.
la produccin de energa es anticipado totalmente por hogares y empresas. El incremento correspondiente en la demanda interna es de aproximadamente el 1,8%. La disminucin del costo de la energa lleva a las empresas a emplear ms capital y mano de obra. Los costos de ajuste de la inversin alientan a las empresas a comenzar a invertir capital incluso antes de que se materialicen todas las disminuciones de precios de la energa. Adems del aumento de las inversiones, tambin se registra un crecimiento del consumo, debido a que los ingresos reales y la riqueza de los hogares tambin aumentaron. El impacto sobre los niveles del PIB en otros bloques de pases tambin es positivo, con la excepcin de una disminucin muy moderada del PIB en otros pases exportadores de energa (grfico 1.SE.7). La razn principal de ese impacto moderado sobre el PIB de Estados Unidos es que la proporcin de
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energa en la economa sigue siendo bastante reducida, incluso si se tiene en cuenta la produccin adicional13. El impacto es mayor cuando la economa muestra capacidad ociosa, dado que en ese caso la poltica monetaria no necesita contrarrestar el aumento resultante de la demanda agregada. Los resultados de la simulacin tambin sugieren un impacto pequeo sobre la cuenta corriente de Estados Unidos, cuya direccin depende de si el aumento de los suministros de energa es anticipado o si es sorpresivo. En ambos casos, la mejora en el componente energtico de la balanza comercial es compensada por una disminucin en la balanza no energtica. En el caso en el que el aumento de los suministros de energa es totalmente anticipado, los hogares y las empresas de Estados Unidos aumentan el endeudamiento en el extranjero de manera transitoria para respaldar un mayor consumo (anticipando el aumento de la riqueza proveniente de la mayor produccin de energa) y una mayor inversin. La apreciacin del dlar de EE.UU. reduce los precios de las importaciones y tambin contribuye al aumento de la balanza no energtica. A nivel general, el resultado es una pequea disminucin del saldo en cuenta corriente. En el caso en el cual el aumento de la produccin de energa resulta sorpresivo cada ao, el consumo y la inversin responden de manera ms gradual, porque los hogares no anticipan la magnitud del aumento de su riqueza y las empresas no anticipan la disminucin en el costo de produccin. Dado que la demanda interna responde de manera ms gradual, el aumento de las importaciones no energticas tambin es ms reducido, y se ve compensado por el aumento de la balanza energtica. En el recuadro 1.SE.1 se presentan datos empricos economtricos sobre el efecto de los enormes descubrimientos de petrleo y gas sobre la cuenta corriente. Aunque es probable que los efectos agregados sobre el producto sean bajos, el auge de la produccin de energa trastorn las relaciones histricas entre los pre13Esto tambin puede verse en clculos aproximados del impacto de la mayor produccin de energa sobre el ingreso anual en los prximos aos. El ingreso anual proveniente del petrleo de arenas compactas ser de aproximadamente US$80.000 millones (o el % del PIB de Estados Unidos) si los precios futuros concuerdan con las proyecciones de la EIA. Un clculo similar, incluso si se tiene en cuenta la posibilidad de que los precios del gas natural aumenten respecto de los niveles deprimidos actuales, arroja un efecto de la produccin de gas natural sobre los ingresos de aproximadamente un 1% del PIB. En resumen, el efecto sobre el ingreso total anual sera de menos del 2% del PIB.
cios de la energa. Las variedades Brent y West Texas Intermediate (WTI), dos de los principales precios de referencia del petrleo crudo, evolucionaron juntas durante tres dcadas, pero divergieron en los ltimos aos (recuadro 1.SE.2). Los precios del petrleo y del gas natural tambin se movan de manera conjunta entre los distintos pases y dentro de cada pas, a causa de la sustitucin y del arbitraje internacional. No obstante, desde 2009, en Estados Unidos los precios del gas natural nacional estn desacoplados de los precios del petrleo nacional, mientras que en el resto del mundo ambos precios siguen movindose de manera conjunta, como se observa en el caso de Alemania (grfico 1.SE.8). El restablecimiento de la ley del precio nico podra llevar varios aos, en especial
teniendo en cuenta las barreras regulatorias y tecnolgicas que enfrentan las exportaciones desde Estados Unidos, y el vnculo con los precios del petrleo en Asia y en Europa14.
14Como se analiza en Loungani y Matsumoto (de prxima publicacin), en el futuro ms consumidores podrn realizar la inversin inicial necesaria para adoptar el gas natural y abandonar el petrleo crudo (o el carbn) como fuente de energa. Las diferencias en el precio del gas natural entre pases tambin se reducirn si otros pases comienzan a explotar sus propias reservas de gas de esquisto o si los temores relacionados con el medio ambiente desaceleran la explotacin en Estados Unidos. En junio de 23, la EIA public estimaciones que sugieren que los recursos de petrleo de esquisto podran sumar aproximadamente un 10% a las reservas mundiales de petrleo, mientras que las reservas de gas de esquisto casi duplicaran el suministro mundial de recursos de gas natural.
90 80 70 60 50 40 30 20
Dcada de 1970
Dcada de 1980
Dcada de 1990
Dcada de 2000
201012
10
2. Descubrimientos de petrleo y cuenta corriente (aos posteriores al descubrimiento, coeciente de regresin) Coeciente Intervalo de conanza
10 12
14
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20
0,06
El autor de este recuadro es Rabah Arezki. 1Para ms detalles, vase Arezki y Sheng (de prxima publicacin).
36
Recuadro 1.SE.2. Factores determinantes del precio del petrleo y reduccin del diferencial WTI-Brent
En los ltimos aos, los precios del petrleo West Texas Intermediate (WTI) cayeron de manera significativa por debajo de los del petrleo Brent, debido a que la escalada de la oferta de fuentes de energa no convencional en Estados Unidos y Canad y las dificultades para transportarla a las centrales de refinera estadounidenses provocaron una acumulacin en los inventarios. Sin embargo, este ao se redujo el diferencial (grfico 1.SE.2.1). A fin de comprender los factores determinantes fundamentales del precio del petrleo, se estima un modelo autorregresivo vectorial estructural con restricciones de signos, utilizando cuatro variables: la produccin mundial de petrleo crudo, la produccin industrial mundial, el precio real del petrleo crudo Brent y los inventarios de petrleo crudo de la Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos (para representar la demanda especulativa) en el perodo comprendido entre el primer trimestre de 1983 y el tercero de 2013 (Beidas-Strom y Pescatori, 2013). Entre los motivos especulativos, cabe mencionar las decisiones de ajustar los inventarios de petrleo previendo las variaciones y el comportamiento futuro de los precios inducidos por posibles distorsiones en los mercados financieros (de derivados sobre petrleo). En los grficos 1.SE.2.2 y 1.SE.2.3 se muestra que los precios del petrleo Brent se ven determinados en gran medida por los shocks de la demanda de caudal y la demanda especulativa (barras azul y verde, respectivamente)1. El Brent compite ms
0,2
2007
08
09
10
11
12
13
30
0,4
La autora de este recuadro es Samya Beidas-Strom. 1Si la suma de las barras se incrementa con el tiempo, los shocks ejercen presin al alza sobre el precio del petrleo, y viceversa.
2000
02
04
06
08
10
12
0,6
38
Recuadro 1.1. Planes de ajuste: Qu cabe esperar de una contraccin de la poltica monetaria de Estados Unidos?
La comunicacin de la Reserva Federal de Estados Unidos de finales de mayo sobre una futura reduccin de las compras de activos parece haber sido una seal de alerta para los mercados de que pronto la poltica monetaria excepcionalmente laxa de Estados Unidos podra dar un giro. Para agosto, los rendimientos de los bonos estadounidenses a 10 aos haban aumentado ms de 80 puntos bsicos, y muchos mercados emergentes experimentaron salidas de capital, aumentos de los rendimientos de los bonos y precios ms bajos de las acciones, neutralizados en parte por una cierta depreciacin del tipo de cambio (vase el texto principal del captulo). Los rendimientos de los bonos disminuyeron moderadamente despus de que la Reserva Federal comunicara recientemente su decisin de no empezar an a reducir sus compras de activos, pero todava se sitan por encima de los niveles observados antes de las conversaciones sobre la reduccin de las compras. Una interrogante clave es cmo respondern los mercados cuando el estmulo monetario de Estados Unidos llegue a su fin. Para abordar esta cuestin, en este recuadro se analizan los puntos de inflexin de la poltica monetaria de Estados Unidos desde 1990 y se evala si las consecuencias para los mercados emergentes podran ser diferentes esta vez1. El anlisis revela que la salud econmica y financiera a escala mundial no sufri un deterioro generalizado al inicio de los episodios pasados de endurecimiento de la poltica monetaria de Estados Unidos registrados desde 1990. Cada uno de los tres episodios de aumentos sostenidos de las tasas de los fondos federales de Estados Unidos que comenzaron en febrero de 1994, junio de 1999 y junio de 2004 estuvo motivado por un fuerte crecimiento econmico. Las consecuencias a escala internacional fueron limitadas en 1999 y 2004, y el crecimiento mundial sigui siendo vigoroso. Sin embargo, tras el episodio de 1994 sobrevinieron un deterioro de las condiciones financieras en las economas de mercados emergentes debido a ciertas crisis
Los autores de este recuadro son Michal Andrle y Rupa Duttagupta, con la colaboracin de Shan Chen, Serhat Solmaz y Bennet Voorhees. 1Los hechos estilizados que se presentan aqu son combinaciones entre varios indicadores y una orientacin restrictiva de la poltica monetaria de Estados Unidos, y no deberan interpretarse como el efecto causal de esa poltica en los indicadores. Los efectos causales de un aumento de las tasas de inters de Estados Unidos se identifican en el captulo 3 de la presente edicin del informe WEO y en el captulo 4 del informe WEO de abril de 2011.
que ya estaban en curso y a desequilibrios preexistentes que se agravaron en un contexto de tipos de cambio fijos despus de un aumento mundial de las tasas de inters y algunas crisis y recesiones posteriores. El anlisis asimismo indica que, segn parmetros histricos, la reciente contraccin de las condiciones en los mercados financieros mundiales no fue excepcional. Incluso en episodios pasados, los rendimientos de los bonos estadounidenses a largo plazo aumentaron antes de que se elevaran las tasas de poltica monetaria, ante la perspectiva de mejores condiciones econmicas y una poltica monetaria ms restrictiva. No obstante, algunas similitudes entre el episodio actual y el de 1994 son motivo de preocupacin. En ambos casos hubo afluencia de capitales a las economas de mercados emergentes antes del evento, divergencias cclicas entre Estados Unidos y las economas de mercados emergentes y descensos pronunciados de los precios de las acciones y aumentos de los rendimientos de los bonos a largo plazo al comienzo del evento. Sin embargo, hoy en da las economas de mercados emergentes gozan de marcos de poltica ms slidos, con tipos de cambio ms flexibles y reservas de divisas ms abundantes, lo que significa que deberan estar en mejores condiciones para hacer frente al endurecimiento de las condiciones del financiamiento externo.
2Se estableci que una etapa de endurecimiento de la poltica monetaria de Estados Unidos ocurre cuando se cumplen los siguientes criterios: la tasa de los fondos federales fijada como meta se eleva despus de por lo menos seis meses de tasas estticas o decrecientes, observndose aumentos en por lo menos los seis meses posteriores. En los grficos 1.1.1, 1.1.2 y 1.1.3 se hace un seguimiento de indicadores alternativos en los meses (trimestres) anteriores y posteriores al mes (trimestre) en que se registra el punto de inflexin de la poltica monetaria.
1. Crecimiento del PIB real (variacin porcentual interanual, DT; desviaciones con respecto a t = 0)
2. Tasas efectivas de los fondos federales (puntos porcentuales; desviaciones con respecto a t = 0)
estadounidense3. En total, las tasas se elevaron 300 puntos bsicos en un lapso de 12 meses, de 3% a 6%. Los rendimientos a largo plazo (letras del Tesoro a 10 aos) aumentaron drsticamente hasta finales de 1994 pero disminuyeron de ah en adelante, ante las expectativas de una estabilizacin de la inflacin. Junio de 1999 a diciembre de 2000: Tras recortes continuos de la tasa desde el segundo semestre de 1998, el primer aumento de la siguiente etapa de contraccin ocurri el 30 de junio de 1999. La tasa de poltica monetaria se elev 175 puntos bsicos en el transcurso de los siguientes 19 meses, de 4,75% a 6,5%. Los rendimientos a largo plazo aumentaron a un ritmo ms lento que en 1994 y empezaron a reducirse al cabo de seis meses. Junio de 2004 a agosto de 2007: La tasa de poltica monetaria se elev el 30 de junio de 2004, tras una sucesin de recortes a lo largo de los tres aos previos, y aument gradualmente durante los tres aos siguientes, de 1% a 5,25%. Sin embargo, los rendimientos a largo plazo se redujeron durante buena parte de este perodo, un fenmeno ampliamente conocido como el enigma de Greenspan.
12
12
3 2 1 0 1 2
12
12
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. Nota: DT = desestacionalizada. El eje de la abscisa del panel 1 (paneles 23) muestra el nmero de trimestres (meses) con respecto a t = 0; t = 0 es febrero de 1994 (1994:T1), junio de 1999 (1999:T2), junio de 2004 (2004:T2) y mayo de 2013 (2013:T2).
40
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. Nota: EMED = economas de mercados emergentes y en desarrollo; ERI = economas de reciente industrializacin de Asia (Corea, la provincia china de Taiwan, la RAE de Hong Kong y Singapur). La columna sombreada denota el ao de contraccin de la poltica monetaria de Estados Unidos. 1Excluidas las ERI.
pero en Amrica Latina el crecimiento se redujo drsticamente. Para 1999 la brecha del producto de Estados Unidos se haba cerrado, pero an haba capacidad econmica ociosa en algunas economas avanzadas y en los mercados emergentes que estaban recuperndose de las crisis financieras de 1997995. Por lo tanto, las polticas internas de otros pases siguieron siendo expansivas pese a la retraccin en Estados Unidos, y el crecimiento sigui repuntando en 2000. En 2004, las economas avanzadas y de mercados emergentes estaban sincronizadas en trminos generales con la economa de Estados Unidos. Para los mercados emergentes, la contraccin monetaria de Estados Unidos coincidi con una desaceleracin gradual de los elevadsimos niveles de crecimiento alcanzados previamente. Los flujos brutos de capital a los mercados emergentes disminuyeron tras las contracciones monetarias de Estados Unidos en 1994 y 1999. No obstante, cabe destacar la evolucin del episodio de 1994 (grfico 1.1.3). Los flujos se haban acelerado a niveles cuantiosos en el perodo previo al episodio, en parte debido a una creciente liberalizacin financiera y de la cuenta
5Vase
de capital en muchos pases, pero tambin debido a tasas de inters relativamente bajas en Estados Unidos y a la percepcin de que los mercados emergentes gozaban de fundamentos econmicos slidos6. En este contexto, los cambios de sentido de los flujos de capital en 1994 coincidieron con un aumento de las vulnerabilidades internas (en particular en Mxico) y con crisis que ya estaban en curso (por ejemplo, una crisis cambiaria que haba estallado en Turqua a finales de 1993). En general, se registraron ms crisis financieras en los mercados emergentes y las economas en desarrollo en el episodio de finales de 1994 que en otros episodios. No obstante, la frecuencia de las crisis financieras de los mercados emergentes fue en general alta a comienzos de los aos noventa, incluso antes del aumento de la tasa de poltica monetaria en Estados Unidos, segn la cronologa de crisis financieras de Laeven y Valencia (2012). En el episodio de 1999, los flujos de capital fueron reducidos tras las crisis en Asia y otros mercados emergentes en 199798. En el episodio de 2004 solo se observ una reduccin pasajera de los flujos de capitales a los mercados emergentes. Pese a la disminucin de las entradas de capitales en 1994, los tipos de cambio se depreciaron en forma
6Vase
1993 94 95
98 99 2000
03 04 05
12
15 10 5 0 5 10
3. Tipo de cambio efectivo real de EMED (variacin porcentual; desviaciones con respecto a t = 0)
4. EMED con tipo de 15 cambio jo: Tasa de cambio efectiva real 10 (variacin porcentual; desviaciones con 5 respecto a t = 0) 0 5 10
9 6 3 0 3 6 9 12 15
15 12 8 4 0
12 12 8 4 0
12
15
5. ndice EMBI Global de rendimiento de bonos 30 (variacin porcentual; desviaciones con respecto 20 a t = 0) 10 0 10 20 30 12 8 4 0 4 8
6. EMED: ndice de precios de acciones (variacin porcentual; desvia40 ciones con respecto 20 a t = 0) 0 20 40 60
9 6 3 0 3
6 9 12 15
12 12 8 4 0
12
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. Nota: EMED = economas de mercados emergentes y en desarrollo; DT = desestacionalizada. El eje de la abscisa de los paneles 1 y 2 (paneles 36) muestra el nmero de trimestres (meses) con respecto a t = 0; t = 0 es febrero de 1994 (1994:T1), junio de 1999 (1999:T2), junio de 2004 (2004:T2) y mayo de 2013 (2013:T2).
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. Nota: El eje de la abscisa de los paneles 24 muestra el nmero de trimestres con respecto a t = 0. La muestra se compone de Argentina, Brasil, Chile, Corea, Filipinas, Indonesia, Mxico, Per, Rusia, Sudfrica, Tailandia y Turqua. Brasil y Rusia se excluyen del episodio de 1994 debido a falta de datos.
42
de cambio real cerca del 5% en promedio desde mayo de 2013 frente a prcticamente ningn cambio durante un perodo similar en el episodio de 1994 pueden ayudar a mitigar los efectos en el crecimiento.
Enseanzas de la historia
La historia demuestra que la economa mundial no se desplom en episodios pasados de contraccin monetaria de Estados Unidos. Aparte de lo sucedido en unas pocas economas, las consecuencias transfronterizas fueron en general benignas, y el crecimiento mundial sigui siendo slido. Cuando surgieron dificultades, como durante el episodio de 1994, estas tpicamente obedecieron a factores de vulnerabilidad reinantes que resultaron ser insostenibles en un contexto mundial cambiante. Las consecuencias potenciales de la futura contraccin de la poltica monetaria en Estados Unidos dependern de la magnitud y el ritmo de la contraccin y de cun generalizada sea su incidencia en las condiciones financieras. Por ejemplo, las tendencias histricas hacen pensar que a mediano plazo la tasa soberana de Estados Unidos a 10 aos aumentar ms de 200 puntos bsicos hasta aproximarse a 5%, pero el aumento podra ser ms pequeo si el crecimiento y la inflacin a mediano plazo en Estados Unidos no se revierten a los promedios histricos. Al sufrir desaceleraciones despus de los mximos cclicos alcanzados en 201011, muchas economas de mercados emergentes necesitarn realizar aterrizajes suaves a medida que las condiciones de financiamiento externo se tornen ms restrictivas. Muchas de esas economas han adoptado polticas ms slidas en la ltima dcada, y cuentan con reservas ms cuantiosas y regmenes cambiarios flexibles, aunque en algunos pases los desequilibrios fiscales se han agravado en aos recientes (vase el informe Monitor Fiscal de octubre de 2013) y la proporcin de deuda emitida localmente en poder de no residentes ha aumentado (vase el informe GFSR de octubre de 2013). Si durante las etapas de prosperidad recomponen sus mrgenes para la aplicacin de polticas y utilizan sus tipos de cambio como amortiguadores mientras contienen la inflacin y los riesgos para la estabilidad financiera, estas economas deberan estar mejor preparadas que en 1994 para soportar un endurecimiento de las condiciones financieras.
10 8 6 4 2 0 2 4
16 14 12 10 8 6 4
6 1980
90
2000
13 1980
90
2000
13
4. Rusia
15 10 5 0 5 10
2000
13 1992
2000 05
13
15
7 6 5 4 3 2 1 0 1 2
3 1980
90
2000
13
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. Un ao de desaceleracin del crecimiento ocurre cuando la diferencia entre las tasas de crecimiento del ao t y el ao t2 es negativa. El crecimiento se muestra en funcin del ao calendario.
racin que se alcanzaron despus de la crisis financiera mundial, pero las tasas de crecimiento han cado mucho ms de lo previsto. Si se compara el informe WEO de septiembre de 2011 con el de octubre de 2013, el crecimiento proyectado para 2013 fue revi-
44
La relacin inflacin-brecha del producto combinada con las descripciones sobre cmo pueden evolucionar a lo largo del tiempo el producto potencial y la brecha del producto crea un modelo macroeconmico simple para cada economa. Utilizando la estructura del modelo se construye un filtro multivariante que se basa en la informacin del producto observado, la inflacin y las expectativas de inflacin y crecimiento (de Consensus Forecasts) para inferir el crecimiento potencial, tanto histricamente como en tiempo real4. El componente cclico del crecimiento real no es ms que la diferencia entre el crecimiento real y el crecimiento potencial estimado. Dada su limitada necesidad de datos, el filtro puede estimarse para una amplia gama de economas. El cuadro 1.2.1 presenta las estimaciones del filtro multivariante, y el grfico 1.2.2 las ilustra visualmente. Cabe sealar que las proyecciones de crecimiento para 2013 difieren de las del informe WEO, ya que se basan en el Modelo de Proyeccin Mundial del FMI. Tambin hay que sealar que los datos de India corresponden al ao calendario, mientras que en el resto del informe WEO se expresan en funcin del ejercicio fiscal. Al contrario de lo que se suele pensar, el enfriamiento de los factores cclicos es un aspecto importante de la historia, y explica la mayor parte de las desaceleraciones en Rusia y Sudfrica, y aproximadamente la mitad de las de India y China. El efecto del repliegue de los factores cclicos tambin puede observarse en las brechas estimadas del producto. Si bien el crecimiento en los BRICS ya se haba moderado en 2011 con respecto a los niveles vinculados a la recuperacin de 2010, se segua estimando que el producto se situara casi un 1% por encima del potencial en Brasil, China e India. Solo en los casos de Rusia y Sudfrica se estim que el producto sera inferior al potencial, como lo haba sido desde el inicio de la recesin mundial en 2009. En 2013, en cambio, se piensa que la brecha del producto ser negativa en todos los BRICS. Las brechas ms grandes son las de Brasil e India (entre 1% y 2% del potencial), y las ms pequeas las de China, Rusia y Sudfrica (alrededor de % del potencial).
expectativas de inflacin y crecimiento de Consensus Forecasts ayudan a anclar el modelo, reduciendo as su sensibilidad a revisiones y extensiones de los datos (el conocido problema de extremos que afecta a los filtros de dos lados). Vase un anlisis detallado sobre la estructura del filtro multivariante y su estimacin en Benes et al. (2010).
4Las
China
India
Rusia
Sudfrica
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. crecimiento real en 2013 es el pronstico del Modelo de Proyeccin Mundial (GPM, por sus siglas en ingls) del FMI al 13 de septiembre de 2013, que puede ser diferente del pronstico oficial del informe WEO. Vanse detalles del GPM en Carabenciov et al. (2013). Nota: Las tasas de crecimiento se muestran en funcin del ao calendario. Las estimaciones del crecimiento potencial y cclico y la brecha del producto provienen del filtro multivariante que se describe en el texto. El crecimiento y real y potencial se definen como la variacin interanual de las series subyacentes de nivel logartmico (multiplicadas por 100). El crecimiento cclico se define como la diferencia entre el crecimiento real y el potencial. Es posible que el total no coincida con la suma de los componentes debido al redondeo de las cifras. La brecha del producto est dada por la diferencia entre el producto potencial logartmico y el producto real logartmico (multiplicada por 100); un nmero negativo denota presin deflacionaria. La variacin denota la diferencia entre las estimaciones de 2013 y 2011.
1El
A qu se debe la fuerte y simultnea desaceleracin cclica en estas economas? Lo ms probable es que hayan incidido factores comunes (grfico 1.2.3). Tras la crisis financiera mundial, las autoridades proporcionaron un enorme estmulo fiscal monetario y fiscal, sobre todo en China, pero tambin en las otras economas. Al mismo tiempo en parte como resultado del estmulo de los BRICS la economa mundial empez a recuperarse, lo cual gener un impulso adicional gracias al fuerte repunte de las exportaciones, el descenso de las tasas de inters mundiales y aumentos de precios de las materias primas que beneficiaron a Rusia (energa) y a Brasil y Sudfrica (materias primas no combustibles). Pero a partir de 2011 estos factores empezaron a disiparse: los efectos del estmulo disminuyeron, la demanda mundial de exportaciones mengu y los precios de las materias primas empezaron a debilitarse. Al mismo tiempo que cedan los factores cclicos, el crecimiento potencial empez a caer. La reduccin es de entre y punto porcentual para Sudfrica, Rusia y Brasil, y de entre 1 y 1 puntos porcentuales para China e India. Estas dos ltimas reducciones son sustanciales. En el perodo limitado con respecto al cual existen estimaciones del crecimiento potencial obtenidas a partir del filtro multivariante (bsicamente, despus de 2000), las reducciones en China e India son de las mayores que han experimentado estos pases.
Brasil
China
India
Rusia
Sudfrica
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. 1 Estimaciones del ltro multivariante sobre la composicin. Vase el cuadro 1.2.1.
46
Cuadro 1.2.2. Pronstico de crecimiento a cinco aos y crecimiento medio en 19982013 en el grupo BRICS
(puntos porcentuales)
Crecimiento medio (19982013) 2,9 9,6 6,9 4,4 3,2 Pronstico de crecimiento a cinco aos 3,5 7,0 6,7 3,5 3,5
4 3 2 1 0 1 2
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI. Nota: El pronstico de crecimiento a cinco aos proviene del informe WEO de octubre de 2013 (estimacin del crecimiento en 2018; en el caso de India, las cifras corresponden al ejercicio fiscal).
2003 04
05
06
07
08
09
10
11
12 13
60 40 20
Fuentes: Consensus Economics; CPB Netherlands; Haver Analytics; FMI, Sistema de Precios de Productos Primarios, y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: IPC = ndice de precios al consumidor.
Estas reducciones del crecimiento potencial apuntan a la presencia de ciertos obstculos estructurales graves. Por ejemplo, el potencial de India se ha visto socavado por cuellos de botella de la oferta debidos a problemas en el marco normativo de minera, energa, telecomunicaciones y otros sectores; la consiguiente desaceleracin en la aprobacin de permisos y proyectos, y tensin excesiva en los balances de las empresas. No obstante, hay que contextualizar las reducciones del crecimiento potencial. Dichas reducciones no implican necesariamente que la tasa de crecimiento a largo plazo de estado estable haya sufrido una reduccin permanente. La razn es que el crecimiento
potencial puede variar de un ao a otro, y de hecho lo hace, de acuerdo con la evolucin de la oferta agregada a corto plazo. Por lo tanto, para determinar si sern duraderas las recientes reducciones del crecimiento es necesario incorporar en el anlisis informacin de fuentes ajenas al modelo, y que puede extraerse de los pronsticos a cinco aos del informe WEO. Para Brasil, India y Sudfrica, las proyecciones indican que el crecimiento permanecer en general alineado con el promedio de los ltimos 15 aos (o lo superar) (cuadro 1.2.2). Sin embargo, hay dos excepciones: China y Rusia, cuyos pronsticos de crecimiento son significativamente menores. Por qu se prev que caern las tasas de crecimiento a largo plazo de China y Rusia? En ambos casos la razn es, bsicamente, que su actual modelo de crecimiento est llegando al fin de su vida til. Hasta ahora, China ha dependido de un crecimiento amplio, con polticas orientadas a expandir la economa a partir de la acumulacin de capital y la migracin de la mano de obra del campo a las fbricas en las ciudades5. Pero las tasas de inversin excepcionalmente altas (casi la mitad del PIB) han dado lugar a un exceso de capacidad y rendimientos decrecientes. Al mismo tiempo, las tendencias demogrficas implican que la mano de obra empezar a contraerse despus de 2014, y que el excedente de mano de obra se agotar alrededor de 2020. Adems, el crecimiento de la productividad total de los factores probablemente se reducir a medida que China avance hacia el grupo de pases de alto ingreso. Es decir que, sin una reforma fundamental para reequilibrar la economa hacia el consumo y estimu5Vase un anlisis de los desafos a largo plazo a los que se enfrenta China en el recuadro 5 de FMI (2013h).
vechamiento de la capacidad excedentaria. Pero este modelo ahora parece estar agotado, y el crecimiento se ver ms restringido por los factores demogrficos negativos. Ahora podemos responder a la pregunta planteada al comienzo: es la desaceleracin estructural o cclica? Parece ser que gran parte de la reduccin del crecimiento es atribuible a un repliegue de factores cclicos previos. El crecimiento potencial tambin se ha deteriorado. Pero se prev que solo China y Rusia tendrn tasas de crecimiento econmico persistentemente ms bajas.
48
40 30 20 10 0 10 20
Salarios Producto real1 Empleo CUMO 5. Alemania: CUMO 6. Alemania: CUMO 30 15 acumulado acumulado 2 20 (global, 2009:T1 (transables) 10 hasta el ms 10 5 reciente) 0 0 5 10 2009 10 12 13: T1 2000:T12007:T4 11 2009 10 11 12 13: T1 10 20 30 40
2008:T12012:T4 8. Variaciones del empleo en los sectores de bienes 50 transables y no 40 transables2 (variacin 30 porcentual) 20 10 0 10 20 30 TN T N TN TN TN T N TN ES IE GR PT IT FR DE
7. Variaciones del VAB en los sectores de 80 bienes transables 2 60 y no transables (variacin 40 porcentual) 20 0 20 40 TNTNT NT NTN T NTN FR IT PT DE ES GR IE
Fuentes: Eurostat; Haver Analytics, y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: DE= Alemania; ES = Espaa; FR = Francia; GR = Grecia; IE= Irlanda; IT = Italia; NL = Pases Bajos; PT = Portugal; VAB = valor agregado bruto; T = transables; N = no transables; CUMO = costo unitario de la mano de obra. 1 Un signo negativo denota aumento del producto real. 2 En el caso de Alemania (panel 6), datos de 2009: T1 hasta el perodo ms reciente. Los sectores de bienes transables comprenden la manufactura (industria, excluida la construccin en el caso de Grecia). Los sectores de bienes no transables comprenden construccin; comercio, viajes, alojamiento y alimentacin; seguros nancieros, y bienes races.
1. Irlanda: Transables
2. Irlanda: No transables
4. Portugal: No Transables
15 10 5 0 5 10 15 20
12 13: T1
2009 10
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12 13: T1
5. Espaa: Transables
6. Espaa: No Transables
15 10 5 0 5 10 15 20
12: T1
13: T1
2009:10: T2 T1
11: T1
12: T1
13: T1
8. Grecia: No Transables
2009: 10: T4 T3
11: T3
12: 13: T3 T1
40 30 20 10 0 10 20 30 40 50
Fuentes: Eurostat, Haver Analytics y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: Los sectores de bienes transables comprenden la manufactura (industria, excluida la construccin en el caso de Grecia). Los sectores de bienes no transables comprenden construccin; comercio, viajes, alojamiento y alimentacin; seguros nancieros, y bienes races. 1 Los puntos mximos son 2009:T4 para Grecia, 2008:T4 para Irlanda, 2009:T1 para Portugal y 2009:T2 para Espaa (basados en costos unitarios de la mano de obra). El ms reciente es 2013:T1. 2 Un signo negativo denota aumento del producto real.
50
3. Crecimiento de la demanda de exportaciones, 15 2008:T42012:T4 Total RDM 12 Zona del euro 9 6 3 0 3 6 DE FR ES IT GR PT 5. TCER basado en CUMO (puntos mx. de CUMO2012:T4)2 0 5 10 15 20 25 GR IE TCER TCEN CUMO relativo PT ES
4. Contribuciones acumuladas al desempeo de las exportaciones, 8 2008:T32012:T41 4 TCEN Dem. zona del euro Demanda de RDM Residuo Deac. PIB relativo FR DE IT ES PT GR 0 4 8 12 16 20
perodo reciente, y el empleo ha seguido reducindose, con escasos recortes salariales hasta recientemente (grfico 1.3.2, paneles 36). En Grecia, los ajustes se estn llevando a cabo mediante recortes salariales y reduccin del empleo, ya que el producto no se ha recuperado (grfico 1.3.2, paneles 7 y 8). En general, no se han registrado aumentos del producto salvo en Irlanda, lo que refleja en parte el colapso general de la demanda interna en la zona del euro, y el empleo permanece en niveles inferiores a los observados antes de la crisis tanto en el sector de bienes transables como en el de no transables.
Avances en la mejora de los precios de los bienes transables en relacin con los socios comerciales
Tras estos ajustes de los costos, la competitividad de los precios de las exportaciones ha empezado a mejorar, si bien moderadamente. La razn es que en Grecia, Irlanda, Portugal y en cierta medida Espaa, los mrgenes de los exportadores (precios de exportacin en relacin con los costos unitarios de la mano de obra) han aumentado desde la crisis. Esto hace pensar que las empresas del sector de bienes transables han empezado a recuperar su rentabilidad, lo cual debera hacer ms atractivo ese sector y canalizar la produccin hacia los sectores orientados a la exportacin (grfico 1.3.3, paneles 1 y 2). La recuperacin de las exportaciones tras la crisis se ha beneficiado de estos ajustes de los precios relativos as como de una fuerte demanda de exportaciones desde fuera de la zona del euro. Un anlisis economtrico de las exportaciones trimestrales entre el tercer trimestre de 2008 y el cuarto trimestre de 2012 muestra que la demanda externa del resto del mundo hasta ahora ha sido el principal factor que impulsa el desempeo de las exportaciones, y es responsable de aproximadamente el 40% al 50% de la recuperacin de las exportaciones en Alemania y Espaa y hasta el 140% en Portugal (grfico 1.3.3, paneles 3 y 4). Sin embargo, la demanda externa dentro de la zona del euro ha sido tan dbil que incidi negativamente en la evolucin de las exportaciones. Este efecto negativo fue particularmente importante en Italia y Portugal. A la recuperacin de las exportaciones tambin contribuy el ajuste de los precios internos en relacin con los socios comerciales. Los tipos de cambio efectivos reales (basados en los costos unitarios de la mano de obra y en deflactores del PIB) se han depreciado considerablemente (grfico 1.3.3, paneles 5 y 6). La conclusin es que los esfuerzos relacionados con los
Punto mx.2010:T4 18 10:T411:T4 24 11:T412:T3 30 GR IE PT ES 8. Posicin en activos externos netos4 (porcentaje del PIB) FR DE GR 100 IE IT PT 50 ES 0 50 100 1999 2005 11 17 150
7. Ajuste externo3 (porcentaje del PIB) No explicado 20 Periferia 15 Cclico 10 5 0 5 Otro ajuste estructural 10 Producto potencial 15 Condiciones iniciales 20 GR IE IT PT ES FR DE
Fuentes: Eurostat; Haver Anaytics; FMI, Direction of Trade Statistics, y clculos del personal tcnico del FMI. Nota: DE = Alemania; ES = Espaa; FR = Francia; GR = Grecia; IE= Irlanda; IT = Italia; NL = Pases Bajos; PT = Portugal; CUMO = costo unitario de la mano de obra; RDM = resto del mundo; TCEN = tipo de cambio efectivo nominal; TCER = tipo de cambio efectivo real. 1 Las estimaciones del personal tcnico del FMI se basan en un anlisis de regresin de las exportaciones. 2 Los puntos mximos son 2009:T4 para Grecia, 2008:T4 para Irlanda, 2009:T1 para Portugal y 2009:T2 para Espaa (basados en costos unitarios de la mano de obra). El ms reciente es 2013:T1. 3 Contribuciones a la variacin en la cuenta corriente, 200712. Las estimaciones del personal tcnico del FMI se basan en un anlisis de regresin de la cuenta corriente. 4 La posicin en activos externos netos se expresa en porcentaje del PIB implcito de las proyecciones del informe WEO, con el supuesto de que no se experimentan efectos de valoracin al futuro.
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Los autores de este recuadro son Dennis Botman, Benjamin Hunt, Zoltan Jakab y Ren Lalonde.
1,0
0,0 Swap (810 aos) Ene. 2012 Jul. 12 Ene. 13 0,5 Jul. 13
Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI basados en datos de Bloomberg, LP. 1 Estimadas como promedio mvil de un mes del ndice de precios al consumidor implcito basado en los precios cotizados por el comprador y el vendedor de los swaps de inacin.
medidas exigen contar con espacio fiscal, y hay un margen escaso para la implementacin de la Abeconoma. Aumentar la tasa del impuesto al consumo en dos etapas (en 2014 y 2015), como se prevea antes del anuncio del programa, es esencial para contener la vulnerabilidad fiscal. Pero la aplicacin de impuestos al consumo ms elevados podra perjudicar el crecimiento y las expectativas de inflacin, aun cuando se espera que la actividad seguir siendo robusta dado el repunte previsto de la inversin privada y en vista del multiplicador relativamente bajo del impuesto al valor agregado, lo que dara lugar a demoras en el logro de la meta de inflacin. Un ritmo de crecimiento sustancialmente ms lento podra hacer necesaria la adopcin de medidas fiscales temporales a favor del crecimiento (por ejemplo, transferencias temporales focalizadas), siempre que estn acompaadas de un plan creble a mediano plazo que garantice la sostenibilidad fiscal. Para analizar los riesgos a los que est expuesta la Abeconoma, el personal tcnico del FMI us el nuevo Modelo G20 (G20MOD) para comparar las posibles consecuencias de un escenario en el que las tres flechas se
implementan plenamente con las de otro escenario en el que no lo estn2. Ambos escenarios incluyen la adopcin de un plan de consolidacin fiscal a mediano plazo con un ajuste de 1% del PIB cada ao despus de 2015, y la comparacin es con respecto a las proyecciones de base anteriores al programa de Abeconoma3. En un escenario de Abeconoma completo, las reformas estructurales relativas al crecimiento impulsan la inversin y el crecimiento. El crecimiento tendencial aumenta de 1% a 2%. Con perspectivas de mayor crecimiento, las expectativas de inflacin se alinean rpidamente con la nueva meta, y la inflacin aumenta a 2% para 2015. Las reformas relativas al crecimiento y la consolidacin fiscal se refuerzan mutuamente. El producto es considerablemente mayor que el proyectado segn la trayectoria a mediano plazo previa al programa de Abeconoma, mientras que el coeficiente de deuda pblica comienza a disminuir en lugar de seguir aumentando. En un escenario de Abeconoma incompleto sin reformas estructurales vinculadas al crecimiento, la inversin y el crecimiento son ms bajos. Adems, las expectativas de inflacin responden ms lentamente a las condiciones econmicas. En este contexto, las autoridades deben adoptar ms medidas de estmulo fiscal para cerrar la brecha del producto y elevar la inflacin en el corto plazo. Pero esto exige incrementar el ajuste fiscal ms adelante, en parte porque es mayor el aumento de las tasas de inters a largo plazo, debido a los mayores requisitos de financiamiento pblico y a las primas de riesgo ms altas. El resultado es, a la larga, una disminucin del coeficiente de deuda pblica a los niveles de base previos al programa de Abeconoma. Pero el producto se mantendra por debajo del nivel de base anterior a la adopcin del programa, y en el mediano plazo no se alcanzara la meta de inflacin de 2%. De no haber ms ajuste fiscal, la deuda crecera ms, aumentando
escenarios aqu analizados amplan los presentados por el FMI en su informe sobre efectos de contagio publicado en 2013 (FMI, 2013a), y ahora incluyen expectativas de inflacin rgidas. 3Otro escenario, que puede parecer improbable a la luz de la historia reciente de inflacin baja o negativa que ha registrado Japn, es analizado en mayor detalle en la edicin de octubre de 2013 del informe GFSR. En este escenario, las expectativas de inflacin aumentan por encima de la meta y pasan a estar menos ancladas si la consolidacin fiscal no es contundente y la prima de riesgo de la deuda soberana se eleva fuertemente. En ese caso, el banco central podra encontrarse frente a una forma de dominancia fiscal, que le impedira ajustar la poltica en la medida en que hubiera preferido.
2Los
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2. Inacin (porcentaje; real, excluidos los efectos del aumento del impuesto al consumo)
2012
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0 20 15 10 5 0 5 10 15 20
3. Deuda neta/PIB (desviacin porcentual con respecto al escenario base previo al programa de Abeconoma)
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de Abeconoma sern leves. La depreciacin del tipo de cambio atribuible a las medidas de QQME tiene un muy pequeo efecto negativo en el crecimiento a corto plazo en el resto del mundo. Dicho esto, los impactos negativos se limitan a unos pocos pases (por ejemplo, Alemania, China, Corea) y oscilan entre 0,1 y 0,2 puntos porcentuales del PIB en el corto plazo. Adems, si el programa ms amplio de Abeconoma resulta exitoso, tendra claros efectos de contagio positivos en el crecimiento neto a ms largo plazo si fuera implementado en su totalidad. Sin embargo, en un escenario incompleto esos efectos positivos a largo plazo no se cristalizan4. En resumen, el anlisis destaca la necesidad de que las autoridades estn preparadas para implementar polticas de estmulo adicionales para elevar la inflacin hasta la meta de 2%. Tambin muestra que esto podra aumentar los riesgos para el programa y que la implementacin plena y puntual de las tres flechas ser esencial para mitigar dichos riesgos5. El anlisis tambin destaca el hecho de que las tres flechas estn estrechamente conectadas. Se necesitan reformas estructurales (por ejemplo, el aumento de la edad de jubilacin y la participacin de las mujeres en la fuerza laboral y medidas para potenciar el crecimiento de la productividad) para fortalecer el crecimiento a largo plazo y la sostenibilidad fiscal6. La sostenibilidad fiscal es necesaria para obtener espacio fiscal que permita ayudar a la poltica monetaria, limitada por el piso que representa la tasa de inters cero, y para evitar un fuerte aumento de las tasas de inters a largo plazo. La flexibilizacin de la poltica monetaria es necesaria para bajar las tasas reales de inters con el objeto de estimular el crecimiento y contribuir al logro de la nueva meta de inflacin, lo cual reforzar la sostenibilidad fiscal. El hecho de que quiz se retrasarse la consolidacin fiscal debido a la necesidad de mantener un alto crecimiento por algn tiempo pone de relieve las ventajas de asegurar las ganancias fiscales a ms largo plazo mediante una reforma de las prestaciones sociales en el corto plazo. La elevacin de la edad de jubilacin y las reformas para contener el gasto de atencin de la salud son medidas obvias en tal sentido. Por ltimo, el anlisis indica que en el corto plazo sera til contar con planes de contingencia para proporcionar ms estmulos monetarios no convencionales, en vista de las vulnerabilidades fiscales.
4Vanse ms detalles en el informe del FMI sobre efectos de contagio de 2013 (FMI, 2013a). 5Tambin se requieren importantes reformas estructurales para compensar las presiones deflacionarias subyacentes generadas por el envejecimiento de la poblacin. 6Vanse ms detalles en FMI (2013e).
el riesgo de un alza importante del rendimiento de los bonos y amenazando la estabilidad financiera. Las simulaciones tambin indican que probablemente los efectos de contagio negativos del programa
Referencias
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2 1
C HAPTER CAPTULO
a constelacin del crecimiento mundial est cambiando. La actividad en las grandes economas avanzadas ha comenzado a acelerarse, a partir de niveles atenuados. Por el contrario, el crecimiento en China y en muchas otras economas de mercados emergentes de Asia y Amrica Latina, y en menor medida en la Comunidad de Estados Independientes (CEI), se ha enfriado, tras una escalada del producto que super el potencial despus de la recuperacin de la Gran Recesin. Tambin han influido en la desaceleracin, aunque en diferente medida, factores estructurales como los estrangulamientos en la infraestructura, un clima de inversin poco favorable y otras limitaciones del lado de la oferta. La actividad en la regin de Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn (OMNAP) se ha visto frenada por las difciles transiciones polticas que estn viviendo muchos pases y, ltimamente, por la cada de la produccin petrolera de los pases exportadores de petrleo. En frica subsahariana, el crecimiento an es fuerte, gracias a la demanda interna, pero prosigue con ms lentitud de lo previsto. La cambiante dinmica de crecimiento ha puesto en primer plano nuevos riesgos. La creciente conviccin de los mercados de que se est llegando a un punto de inflexin en la poltica monetaria estadounidense ha llevado a un endurecimiento de las condiciones financieras mundiales desde fines de mayo de este ao. Muchos mercados emergentes han experimentado salidas de capitales y depreciaciones de la moneda, aumentos de los diferenciales de bonos y cadas de los precios de las acciones. Aunque la Reserva Federal decidi hace poco no comenzar an a replegar el estmulo, existe un claro riesgo de que las condiciones financieras podran dejar de ser tan propicias como hasta el momento (vase el captulo 1), y esto creara efectos de contagio al resto del mundo. Al mismo tiempo, los riesgos identificados en ediciones recientes de Perspectivas de la economa mundial (informe WEO, por sus siglas en ingls) conservan la relevancia: la zona del euro podra estancarse; la recuperacin en Japn podra trastabillar a falta de reformas estructurales ambiciosas y planes de consolidacin fiscal a mediano plazo con medidas concretas; el continuo
debilitamiento de la inversin y el crecimiento del producto potencial podra mermar el repunte del crecimiento en los mercados emergentes. Algunas economas podran enfrentar incluso abruptos ajustes de la balanza de pagos si las vulnerabilidades internas se traducen en salidas de capitales ms sustanciales. Por ltimo, tambin estn reapareciendo riesgos geopolticos. Aun si estos riesgos se concretan solo en parte, nadie quedara inclume; entre otras cosas, debido a los efectos de contagio. En el captulo 1 se describe un escenario a la baja verosmil en el cual se hacen realidad versiones suaves de varios de estos riesgos, y las implicaciones regionales se esbozan en este captulo (grfico 2.1).
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Muy fuertes (menos de 1,0) Fuertes (entre 1,0 y 0,75) Moderados (entre 0,75 y 0,5) Suaves (entre 0,5 y 0,25) Limitados (entre 0,25 y 0,0) Datos insucientes Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: Las simulaciones se realizaron usando el Sistema Flexible del Modelo Mundial del FMI, con 29 pases y ocho regiones (otras economas de la Unin Europea, otras economas avanzadas, economas emergentes de Asia, economas asiticas recientemente industrializadas, Amrica Latina, Oriente Medio y Norte de frica, frica subsahariana, grupo de pases exportadores de petrleo). Los pases no incluidos en el modelo se asignan a las regiones segn la clasicacin de los pases exportadores de combustibles del informe WEO, seguidos de las clasicaciones por regin geogrca.
laboral. A pesar de un ambiente externo poco favorable, el dficit en cuenta corriente continu contrayndose durante el segundo trimestre de 2013, en parte gracias al aumento de la produccin energtica interna. En el momento de redactarse este informe, un enfrentamiento poltico ha llevado al cierre del gobierno federal estadounidense. Las proyecciones suponen que el cierre ser breve, que el gasto pblico discrecional recibir aprobacin y ejecucin tal como se supone en los pronsticos, y que el tope de la deuda, al que se podra llegar a mediados de octubre, se incrementar sin demora. A partir de estos supuestos, se proyecta que la recuperacin se acelerar a fines de 2013 y en 2014, a medida que disminuya el ritmo de consolidacin fiscal, el crecimiento se siga viendo favorecido por la orientacin monetaria acomodaticia, los balances de los hogares se afiancen en mayor medida y la recuperacin del mercado de la vivienda contine a pesar del alza de las tasas de inters. El crecimiento promediar
58 Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2013
1% en 2013 y se acelerar a 2% en 2014 (cuadro 2.1). Estas proyecciones, ms dbiles que las de abril de 2013, reflejan en gran medida el prolongado secuestro del gasto presupuestario, hasta finales de septiembre de 2014. El pronstico tambin supone que la orientacin de la poltica monetaria continuar siendo sumamente acomodaticia, en el sentido de que la Reserva Federal comenzar a recortar paulatinamente las compras de activos ms adelante este ao y que las tasas de poltica monetaria se mantendrn prximas a cero hasta comienzos de 2016. La tasa de desempleo disminuir poco a poco, segn las previsiones, y la inflacin recobrar cierto mpetu, aunque seguir siendo moderada, teniendo en cuenta que la brecha del producto an es amplia. A pesar de cierto potencial al alza, los riesgos para las perspectivas continan inclinndose a la baja. En el mbito interno, la demanda interna privada podra debilitarse si el efecto del secuestro del gasto, los
Grco 2.2. Estados Unidos y Canad: Pronsticos de crecimiento del PIB en 2013
(Porcentaje)
Menor que 0 Entre 0 y 1 Entre 1 y 2 Entre 2 y 4 Entre 4 y 6 Mayor o igual que 6 Datos insucientes Cubierto en un mapa diferente Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: Los datos sobre Estados Unidos estn sujetos a cambio hasta que la Ocina de Anlisis Econmico concluya la revisin exhaustiva de las cuentas nacionales de ingreso y producto.
aumentos de impuestos y el reciente endurecimiento de las condiciones de financiamiento en la demanda interna y la vivienda resulta ms fuerte de lo previsto. Adems, si bien la Reserva Federal anunci hace poco que no tiene previsto comenzar an a reducir las compras de activos, los rendimientos se han reducido apenas marginalmente (vase el captulo 1), y no se puede descartar el riesgo de un mayor endurecimiento de las condiciones financieras provocado por los mercados, aun sin una recuperacin ms vigorosa. Otros escenarios de aumentos inesperadamente fuertes de las tasas de inters implican un repunte imprevisto de las expectativas inflacionarias o, a mediano plazo, un aumento de las primas por riesgo soberano causado por la falta de mayor avance en la consolidacin fiscal. De prolongarse, el cierre del gobierno federal podra tener consecuencias desfavorables sustanciales para el crecimiento. El fracaso en incrementar sin demora el tope de la deuda tambin podra afectar negativamente a la actividad econmica y a los mercados financieros,
con efectos de contagio en el resto del mundo. En trminos globales, un endurecimiento inoportuno de las condiciones monetarias estadounidenses, combinado con shocks de origen externo, como una nueva desaceleracin del crecimiento en otras economas principales, del tipo ilustrado en el escenario a la baja verosmil (grfico 2.1), podra recortar el crecimiento en Estados Unidos cerca de punto porcentual en el prximo ao y 1% a mediano plazo. Del lado positivo, si el mercado de la vivienda se recupera con ms capacidad de resistencia de lo esperado, podra contribuir a un ciclo virtuoso de mayor facilidad de financiamiento, precios inmobiliarios en alza, aumento del patrimonio neto de los hogares y consumo e inversin ms fuertes, con efectos beneficiosos para el crecimiento en Estados Unidos y el resto del mundo. La disminucin de la incertidumbre y las perspectivas de recuperacin ms rpida de la demanda de los consumidores podran llevar a las empresas a dejar de acaparar capital para volcarse a la inversin real.
Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2013 59
2. Empleo y tasa de desempleo 14 de Estados Unidos 13 Tasa de desempleo 12 (porcentaje, desestacionalizada; 11 esc. der.) 10 9 8 Nminas de empresas no agrcolas2 (esc. izq.) Mayo 08 09 10 11 12 Ago. 2007 13 7 6 5 4
3. Estados Unidos: Composicin del repliegue del estmulo scal en 2013 3 (gobierno general, ao civil; porcentaje del PIB) Secuestro del gasto Caducacin de los recortes del impuesto sobre la nmina Aumentos de impuestos Ingreso sorpresivo Otros
40 30 20 10 0 10
4. Deuda de los hogares/ingreso 300 disponible y aumento de los precios de la vivienda4 EE.UU: PV (esc. izq) CAN: PV (esc. izq) 260 220 180 140
Ms duras
101 100 99
2007 08
09
10
11
12
98 Ago. 13
Fuentes: Bloomberg, L.P.; Asociacin Canadiense de Bienes Races (CREA); Ocina de Presupuesto del Congreso; Haver Analytics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. 1 Los datos de Estados Unidos estn sujetos a cambio hasta que la Ocina de Anlisis Econmico concluya la revisin exhaustiva de las cuentas nacionales de ingreso y producto. 2 Variacin absoluta trimestral mvil; millones. 3 Los aumentos de impuestos se reeren a la caducacin de los recortes de impuestos concedidos en 2001, 2003 y 2009 a contribuyentes de alto ingreso (incluida la iteracin con el impuesto mnimo alternativo). Otros incluye el retiro de fuerzas blicas y la eliminacin de fondos de emergencia para el alivio de catstrofes. 4 DH/ID = Deuda de los hogares/ingreso disponible (porcentaje); PV = precios de la vivienda (interanual; porcentaje): ndice S&P/Case-Shiller de precios de la vivienda para Estados Unidos (EE.UU.); CREA para Canad (CAN). Los datos sobre DH/ID de Estados Unidos son hasta 2013:T1 inclusive. 5 ndice de condiciones nancieras de Goldman Sachs.
La principal prioridad para la poltica econmica consiste en adoptar un plan de consolidacin fiscal exhaustivo para encauzar la deuda pblica por una trayectoria sostenible a mediano plazo, respaldando al mismo tiempo el crecimiento a corto plazo. La reduccin del dficit fiscal dentro del marco del secuestro del gasto es excesivamente rpida y est mal diseada, y segn las previsiones restar entre 1 y 1 puntos porcentuales al crecimiento de 20131. Un proceso de consolidacin fiscal ms equilibrado y gradual, que reemplace los recortes automticos del gasto con un ahorro del gasto en prestaciones sociales y un aumento de la recaudacin en las etapas ulteriores, afianzara la recuperacin. En vista de la sustancial capacidad ociosa en la economa, la lenta recuperacin del empleo y las expectativas de inflacin estables, la orientacin acomodaticia de la poltica monetaria sigue siendo adecuada. Todo endurecimiento de la poltica monetaria debe estar guiado por la solidez de la recuperacin, pero sin perder de vista los desafos que pudieran surgir relacionados con la inflacin y la estabilidad financiera. Una calibracin cuidadosa para decidir cundo replegar esta poltica acomodaticia, y una comunicacin eficaz sobre la estrategia para hacerlo, sern crticos a la hora de lograr un proceso de normalizacin sin tropiezos y minimizar los riesgos de efectos de contagio negativos de alcance mundial. Si las condiciones financieras se endurecen ms y amenazan con descarrilar la incipiente recuperacin, la Reserva Federal quiz deba distender las condiciones de la poltica monetaria recurriendo a la orientacin avanzada o cambiando los plazos y el alcance del repliegue del estmulo. La economa canadiense creci a una tasa anual de 1% en el primer semestre de 2013, impulsada por la reanimacin de los sectores de la exportacin y la energa, as como del consumo privado. Se expandir, segn las proyecciones, ligeramente ms de 1% en 2013 y 2% en 2014, ya que la exportacin neta y la inversin empresarial se beneficiarn de la recuperacin en Estados Unidos y compensarn holgadamente la desaceleracin del crecimiento del consumo. Los riesgos para las perspectivas canadienses an se inclinan a la baja, debido al posible debilitamiento de la demanda externa. Adems, la deuda de los hogares se mantiene a niveles histricamente elevados, lo cual podra amplificar el impacto negativo que
1Los multiplicadores fiscales implcitos estn basados en el apndice 1 del informe Monitor Fiscal de abril de 2012.
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Cuadro 2.1. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en algunas economas avanzadas
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)
PIB real Proyecciones 2012 Economas avanzadas Estados Unidos4 Zona del euro5,6 Japn Reino Unido5 Canad Otras economas avanzadas7 1,5 2,8 0,6 2,0 0,2 1,7 1,9 2013 1,2 1,6 0,4 2,0 1,4 1,6 2,3 2014 2,0 2,6 1,0 1,2 1,9 2,2 3,1 2012 2,0 2,1 2,5 0,0 2,8 1,5 2,0 Precios al consumidor1 Proyecciones 2013 1,4 1,4 1,5 0,0 2,7 1,1 1,5 2014 1,8 1,5 1,5 2,9 2,3 1,6 2,1 2012 0,1 2,7 1,3 1,0 3,8 3,4 4,3 Saldo en cuenta corriente2 Proyecciones 2013 0,1 2,7 1,8 1,2 2,8 3,1 4,4 2014 0,2 2,8 1,9 1,7 2,3 3,1 4,2 2012 8,0 8,1 11,4 4,4 8,0 7,3 4,5 Desempleo3 Proyecciones 2013 8,1 7,6 12,3 4,2 7,7 7,1 4,6 2014 8,0 7,4 12,2 4,3 7,5 7,1 4,6
Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Puede consultarse una lista completa de los perodos de referencia para cada pas en el cuadro F del apndice estadstico. 1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en el cuadro A6 del apndice estadstico. 2Porcentaje del PIB. 3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar. 4Los datos sobre Estados Unidos estn sujetos a cambio hasta que la Oficina de Anlisis Econmico concluya la revisin exhaustiva de las cuentas nacionales de ingreso y producto. 5Basado en el ndice armonizado de precios al consumidor de Eurostat. 6Saldo en cuenta corriente con correccin de discrepancias en las declaraciones sobre transacciones dentro de la zona. 7Excluye las economas del G-7 (Alemania, Canad, Estados Unidos, Francia, Italia, Japn y el Reino Unido) y los pases de la zona del euro.
sufrira el crecimiento ocasionado por shocks adversos en la economa. Las polticas que se adopten deben continuar respaldando el crecimiento a corto plazo y reducir al mismo tiempo las vulnerabilidades internas. La consolidacin fiscal sobre todo a nivel provincial debe seguir la trayectoria prevista a fin de reconstituir el espacio fiscal para hacer frente a shocks futuros. La actual orientacin acomodaticia de la poltica monetaria sigue siendo adecuada, previndose un endurecimiento gradual a partir del segundo semestre de 2014.
recientes indicadores de gran frecuencia sugieren que la actividad est comenzando a estabilizarse en la periferia y a recuperarse en el ncleo de la zona. Sin embargo, el desempleo contina siendo elevado y los mercados de trabajo continan deprimidos. Adems, la inflacin se mantiene por debajo del objetivo a mediano plazo del Banco Central Europeo (BCE), lo cual despierta inquietudes en torno a tendencias desinflacionarias o deflacionarias de base. Un gran nmero de factores legado todos de la crisis financiera internacional continuarn interactuando para contener el crecimiento y la inflacin en la zona del euro, adems del debilitamiento de las exportaciones provocado por la desaceleracin de muchas economas de mercados emergentes (grfico 2.5): La demanda es persistentemente dbil, dado que los sectores pblico y privado continan desapalancndose, sobre todo en algunas economas de la periferia. En las economas del ncleo de la zona, a pesar de la reciente mejora de la confianza, la demanda privada tambin se ve afectada por inquietudes en torno al crecimiento mundial y una persistente incertidumbre en torno a las perspectivas y polticas de la zona del euro. Adems, a pesar de cierta distensin de las metas de ajuste y una disminucin del ritmo de ajuste, la consolidacin fiscal contina actuando como un lastre para la actividad a corto plazo. La fragmentacin de los mercados financieros y la debilidad de los balances bancarios continan dificultando la transmisin de la orientacin monetaria acomodaticia adoptada por el BCE a las economas de la periferia; en consecuencia, las tasas que paga el sector
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Menor que 0 Entre 0 y 1 Entre 1 y 2 Entre 2 y 4 Entre 4 y 6 Mayor o igual que 6 Datos insucientes Cubierto en un mapa diferente Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.
privado son elevadas y la capacidad de prstamo de los bancos se ve limitada. A pesar de reformas significativas, las debilidades de larga data de los mercados de trabajo y de productos continan dificultando el ajuste de los precios relativos y perjudicando la competitividad, especialmente en las economas de la periferia. En consecuencia, la reduccin de los desequilibrios externos dentro de la zona del euro ha sido lenta. Dentro del marco de las polticas actuales, se prev que la actividad en la zona del euro bajar alrededor de % en 2013, tras una contraccin de magnitud parecida en 2012 (cuadro 2.2). Se prev que el crecimiento repuntar, de una tasa anual de punto porcentual en el segundo semestre de 2013 a 1% en 2014, gracias a la reduccin del freno fiscal, el aumento de la demanda externa y una mejora gradual de las condiciones de crdito en el sector privado. Se prev que la inflacin se mantendr en torno a 1% en los prximos dos aos como consecuencia de las persistentes brechas del producto. A mediano plazo, el crecimiento se mantendra atenuado y la inflacin
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estara sustancialmente por debajo de la meta a mediano plazo del BCE. El crecimiento probablemente tambin sea tenue en otras economas avanzadas de Europa. En el Reino Unido, los datos recientes han mostrado indicios alentadores de una mejora de la economa, lo cual concuerda con el fortalecimiento de la confianza de los consumidores y las empresas, pero el producto se mantiene muy por debajo del mximo alcanzado antes de la crisis. Se prev que el crecimiento rondar 1% en 2013 y 2% en 2014, y que retomar lentamente la tendencia a mediano plazo, pero los niveles del producto seguirn por debajo del potencial durante muchos aos. La economa de Suecia viene creciendo con lentitud, junto con sus principales socios comerciales nrdicos y europeos, y las perspectivas apuntan a un lento regreso a un crecimiento ms alto, pero aun as moderado. Los riesgos estn ms equilibrados que hace seis meses, pero an se inclinan a la baja. En un contexto de frgil recuperacin, limitado margen de maniobra para la poltica y capacidad ociosa sustancial en la economa, la regin podra sufrir nuevos shocks internos o exter-
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nos. Cualquier turbulencia en los mercados financieros internacionales por ejemplo, como resultado de un mayor endurecimiento de las condiciones monetarias estadounidenses podra agravar la fragmentacin y complicar las polticas, si bien los diferenciales soberanos de la periferia de la zona del euro se han ubicado por debajo de los niveles registrados a fines de 2012. Un nivel decepcionante de crecimiento en las economas de mercados emergentes tambin perjudicara la demanda externa. Del lado positivo, si tras aos de insuficiente inversin, las economas del ncleo de la zona experimentaran un repunte ms fuerte de la misma, podran producirse efectos de contagio positivos en toda la regin. Sin embargo, para ello sera necesario cumplir con los compromisos ya asumidos, incluso a nivel de la zona del euro. Por lo tanto, el principal riesgo es que los compromisos asumidos en cuanto a las polticas no se concreten. A falta de reformas fundamentales, existe un elevado riesgo de estancamiento, resurgimiento de la tensin a corto plazo y prdida de producto potencial debido a los efectos de histresis a mediano plazo. Las principales prioridades para todas las economas avanzadas de la regin consisten en afianzar el crecimiento y asegurar al mismo tiempo la estabilidad financiera. Para lograr este objetivo es necesario actuar en cuatro mbitos relacionados entre s: Los balances bancarios deberan sanearse sin demora para mejorar la confianza y reavivar el crdito y la demanda en la zona del euro y el Reino Unido. Se necesita un anlisis creble, exhaustivo, prospectivo e independiente de las deficiencias de capital en la zona del euro en el contexto de la prxima evaluacin de los balances bancarios. Ese anlisis debe apoyarse en un plan claro para cumplir con los requisitos de capitalizacin bancaria y un respaldo creble a nivel de toda la zona para evitar un desapalancamiento desordenado a corto plazo y ayudar a las economas, sobre todo las que enfrentan dificultades fiscales, a abordar las deficiencias de capital sin poner en peligro la sostenibilidad de la deuda. En el Reino Unido, la salud de los dos bancos intervenidos por el gobierno es crucial para la expansin del crdito, y se necesita una estrategia clara para el Royal Bank of Scotland, con miras a devolver ambos a manos privadas. Suecia debera continuar afianzando la estabilidad financiera a travs de mejoras del financiamiento, la liquidez y la capitalizacin bancaria; la adopcin de medidas para contener la acumulacin de deuda de los hogares, y mejoras a la amortizacin de hipotecas.
Grco 2.5. Economas avanzadas de Europa: Moderacin de los riesgos extremos, pero prolongado estancamiento
Las tensiones nancieras se han moderado gracias a las polticas adoptadas, pero el crecimiento sigue siendo dbil, y ha habido efectos de contagio de la periferia al ncleo de la regin. La fragmentacin nanciera y la contraccin del acceso al crdito en las economas de la periferia continan. La inacin se mantiene moderada. El desempleo contina siendo elevado y va en aumento. 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2010 11 12 Sep. 13 EA DEU FRA ITA ESP GBR 1. Periferia: Diferenciales de los CDS bancarios y soberanos1 Soberanos Bancarios 2. Proyecciones y revisiones de crecimiento del WEO (porcentaje; acumulativas 201314) Enero de 2013 Octubre de 2013 5 4 3 2 1 0 1 2
30 25 20
PRT 3 Alemania Francia Italia Espaa FRA FIN DEU EA BEL AUT ITA
15 10 5
0 200 400 600 800 60 Diferenciales promedio de CDS bancarios (puntos bsicos) 5. Inacin de la zona del euro segn el IAPC4 (porcentaje; con tasa impositiva constante) Zona del euro Francia Espaa Alemania Irlanda
0 65 70 75 80 85 Proporcin de PME dentro del empleo, 2010 6. Tasa de desempleo total5 (porcentaje)
7 6 5 4 3 2 1 0 1 2
2011
12
Ago. 13
Fuentes: Bloomberg, L.P.; Banco Central Europeo; Eurostat; Haver Analytics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: AUT = Austria; BEL = Blgica; CYP = Chipre; DEU = Alemania; EA = zona del euro; ESP = Espaa; FIN = Finlandia; FRA = Francia; GBR = Reino Unido; GRC = Grecia; IRL = Irlanda; ITA = Italia; LUX = Luxemburgo; NLD = Pases Bajos; PRT = Portugal; SVK = Repblica Eslovaca; SVN = Eslovenia. Periferia: Espaa, Grecia, Irlanda, Italia, Portugal. 1 Los diferenciales de los swaps de incumplimiento crediticio (CDS) a cinco aos estn expresados en puntos bsicos y ponderados segn la deuda bruta del gobierno general. Se incluyen todos los pases de la periferia, excepto Grecia. 2 CNF = corporacin no nanciera. 3 PME = pequea y mediana empresa. 4 Irlanda: El total del ndice armonizado de precios al consumidor (IAPC) de Eurostat excluye energa, alimentos, alcohol y tabaco. La banda se reere a la diferencia entre el mximo y el mnimo de la zona del euro, excluido Irlanda. 5 Los ltimos datos se reeren a julio de 2013, excepto Grecia (junio de 2013) y Reino Unido (mayo de 2013).
AUT DEU LUX NLD GBR FIN BEL FRA SVN ITA IRL SVK PRT CYP ESP GRC
Se necesitan tambin reformas para reforzar la arquitectura del sector financiero. Es necesaria una unin bancaria ms completa a fin de revertir la fragmentacin y debilitar los vnculos entre las entidades soberanas y los bancos de la zona del euro. Debe haber un compromiso poltico para aprovechar el avance realizado hacia la puesta en marcha del nuevo mecanismo nico de supervisin y ultimar los sistemas de recuperacin y resolucin de bancos y de garanta de depsitos. Un mecanismo de resolucin slido, basado en una autoridad centralizada que goce de un respaldo fiscal comn y est facultada para poner en marcha un procedimiento de resolucin y tomar decisiones sobre la distribucin de la carga, es crtico para asegurar una resolucin oportuna y lo menos costosa posible. El Reino Unido necesita mayor coordinacin entre rganos regulatorios, esfuerzos continuos para que los nuevos supervisores dispongan de los recursos adecuados y sean operacionalmente independientes y que el Comit de Poltica Financiera tenga herramientas macroprudenciales slidas. Las reformas bancarias estructurales deben estar coordinadas a nivel internacional a fin de evitar el arbitraje regulatorio. Se necesitar respaldo adicional a corto plazo para revertir la debilidad del crecimiento. En la zona del euro, se necesita una mayor expansin monetaria mediante, entre otras cosas, nuevos recortes de la tasa de poltica monetaria, un uso ms frecuente de la orientacin avanzada para anclar las expectativas en torno a las tasas de inters y un mayor respaldo monetario no convencional para reducir la fragmentacin y ampliar el acceso al crdito, especialmente de la pequea y mediana empresa (grfico 2.5, paneles 3 y 4). A pesar de la reciente prrroga de los plazos del procedimiento de dficit excesivo de algunas economas, cumplir con las metas fiscales an podra resultar difcil en algunos casos, y quiz se necesite ms flexibilidad si el crecimiento defrauda. Sin embargo, en vista de los elevados niveles de deuda, el ajuste fiscal debera estar anclado por un marco a mediano plazo creble. La poltica monetaria tambin debera conservar la orientacin acomodaticia en el Reino Unido, y el marco de orientacin avanzada que acaba de adoptar el Banco de Inglaterra constituye un paso importante hacia una mayor transparencia en cuanto a los factores que guiarn las tasas de poltica monetaria. En vista de que las tasas de inters an estn bajas y los recursos estn subutilizados, se podra adelantar la inversin pblica
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para contrarrestar el lastre que representa el endurecimiento planificado de la poltica fiscal a corto plazo, mantenindose dentro del marco fiscal a mediano plazo. En Suecia, la poltica fiscal y suponiendo que el crecimiento del crdito a los hogares siga estando contenido la poltica monetaria deberan continuar respaldando la recuperacin a corto plazo, con margen para nuevas distensiones si los riesgos a la baja se hacen realidad. Se necesitan tambin reformas para estimular el crecimiento potencial y la competitividad. En la zona del euro, esto implicar implementar la Directiva de Servicios para facilitar la eliminacin de las barreras especficas de cada pas a las profesiones protegidas y al ingreso y la salida de empresas, y hacer frente a los intereses creados en los mercados de productos. La mejora de la portabilidad de las pensiones y las prestaciones por desempleo agilizaran la movilidad de la mano de obra. Las reformas de los mercados de trabajo nacionales podran incrementar la participacin, nivelar el campo de juego entre los trabajadores protegidos y desprotegidos y, cuando sea necesario, promover negociaciones salariales ms flexibles que estimulen la creacin de empleos.
financieras en la actividad es pequeo en la mayora de las economas, probablemente gracias a los efectos compensatorios de la depreciacin de la moneda. Las previsiones apuntan a que el crecimiento repunte de 1% en 2012 a 2% en 2013 y a 2% en 2014, igual que en los pronsticos del informe WEO de abril de 2013. Sin embargo, se observan grandes diferencias entre los pases, con un crecimiento vigoroso en Turqua y las economas del Bltico, una recuperacin incipiente en Europa sudoriental y Hungra, y un mayor debilitamiento en Polonia. El crecimiento en Turqua, que se desaceler drsticamente el ao pasado, repuntar, segn las proyecciones, a 3% este ao, y luego disminuir a 3% en 2014. El reciente endurecimiento de las condiciones financieras se traducira en cierta desaceleracin de la actividad en el segundo semestre de 2013. En trminos del crecimiento anual de 201314, sin embargo, el impacto de esta desaceleracin se ver compensado holgadamente por un crecimiento muy superior a lo previsto en el primer semestre de 2013, gracias al estmulo transmitido a la demanda interna por la distensin monetaria y el fuerte aumento de la inversin pblica. El crecimiento en Polonia se desacelerar, segn los pronsticos, de 2% en 2012 a 1% este ao, y luego repuntar gradualmente a 2% en 2014. No solo se ha visto la economa golpeada por la debilidad en la zona del euro, sino que tambin el largo perodo de fuertes avances de la demanda interna parece haber llegado a su fin. Europa sudoriental, que se vio afectada tanto por un invierno muy crudo como por una grave sequa en el tercer trimestre de 2012, se est recuperando este ao; solo Croacia seguir experimentando una recesin suave. La mejora de las condiciones meteorolgicas ayudar tambin a Hungra, aunque la actividad se mantendr al mismo nivel, en trminos amplios, este ao, recuperndose 1% en 2014. El crecimiento en las economas del Bltico disminuir, segn los pronsticos, pero seguir siendo vigoroso. Con contadas excepciones, el crecimiento econmico moderado mantendr contenida la presin inflacionaria. Sin embargo, la inflacin promedio anual seguir siendo elevada en 2013 en Turqua (6%) y Serbia (8%), por efecto de la inercia de la inflacin y el impacto de la depreciacin de las monedas. Los riesgos para las perspectivas se inclinan a la baja. Una recesin ms dilatada en la zona del euro constituira un riesgo clave, especialmente para los pases con fuertes vnculos intraeuropeos (sobre todo, Croacia, Hungra,
Grco 2.6. Economas emergentes de Europa: El crecimiento contina pese a la agudizacin de la volatilidad nanciera
El crecimiento repuntar este ao, segn las previsiones, tras tocar fondo en 2012. Sin embargo, la regin se encuentra expuesta a los riesgos a la baja que podra provocar una desaceleracin de Europa y a un posible aumento de la volatilidad de los mercados nancieros. Las polticas deberan concentrarse en reconstituir los saldos scales para mantener la conanza del mercado e implementar reformas estructurales para incrementar el potencial de crecimiento y reducir un desempleo an elevado. 7 1. Consensus Forecasts: Crecimiento del PIB real en 2013 6 (porcentaje) 5 Turqua 4 3 2 1 ECO excl. Polonia y Turqua Jul. 3. Inacin (porcentaje) Turqua Ene. 13 ECO excl. Polonia y Turqua Sep. 13 Polonia ltima proyeccin del FMI para 2013 2. Crecimiento del PIB real, 2010:T12013:T2 (porcentaje; interanual) Turqua Polonia ECO excl. Polonia y Turqua 1 20 16 12 8 4 0 4 13: T2 4. Diferenciales de los CDS soberanos 800 (puntos bsicos) 2010 11 12 HRV HUN POL TUR 22 de mayo de 2013 LVA 600 400 200 Polonia 0 2004
Variaciones de los diferenciales del EMBIG desde el 22 de mayo de 2013 (puntos bsicos)
0 Ene. 12 16 12 8 4
06
08
10
12
0 14 Ene. Abr. Jul. Oct. Ene. Abr. Jul. Sep. 2012 13 13 6. Flujos nacionales de fondos de bonos2 (porcentaje del PIB de 2013 0,2 en dlares de EE.UU.) 0,1 BGR y = 0.4087x 0.0444 0,0 R 2 = 0.9063 BIH 0,1 TUR POL 0,2 ROM SRB HRV LTU HUN 0,3 0,4 0,5
5. Diferenciales del EMBIG y dcits en cuenta corriente SRB TUR y = 8,7112x + 14,687 R 2 = 0,7112
HRV HUN
0,0 0,5 1,0 1,5 Flujos entre el 1 de agosto de 2012 y el 22 de mayo de 2013
40 30 20 10 0
8. Deuda bruta del gobierno general, 2007 y 2012 (porcentaje del PIB del ejercicio) 2007 2012
ROM TUR POL HUN BGR LTU ALB LVA HRV SRB BIH MKD
Fuentes: Bloomberg, L.P.; Consensus Forecasts; EPFR Global/Haver Analytics; Haver Analytics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: ALB = Albania; BGR = Bulgaria; BIH = Bosnia y Herzegovina; ECO = Europa central y oriental; HRV = Croacia; HUN = Hungra; LTU = Lituania; LVA = Letonia; MKD = ex Repblica Yugoslava de Macedonia; MNE = Montenegro; POL = Polonia; ROM = Rumania; SRB = Serbia; TUR =Turqua. CDS = swap de incumplimiento crediticio (tasas de bonos a cinco aos); EMBIG = ndice EMBI Global de JPMorgan. 1 Los datos de 2013:T2 excluyen Albania. 2 Los ujos registrados por EPFR son una variable representativa limitada de los ujos globales de la balanza de pagos, aunque estudios recientes han encontrado una gran semejanza entre los patrones de los ujos de EPFR y los ujos brutos de cartera de la balanza de pagos (vase Fratzscher, 2012).
HUN SRB ALB POL HRV MNE BIH LTU ROM LVA TUR MKD BGR
90 80 70 60 50 40 30 20 10 0
Cuadro 2.2. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en algunas economas de Europa
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)
PIB real Proyecciones 2012 Europa Economas avanzadas Zona del euro4,5 Alemania Francia Italia Espaa Pases Bajos Blgica Austria Grecia Portugal Finlandia Irlanda Repblica Eslovaca Eslovenia Luxemburgo Estonia Chipre Malta Reino Unido5 Suecia Suiza Repblica Checa Noruega Dinamarca Islandia San Marino Economas emergentes6 Turqua Polonia Rumania Hungra Bulgaria Serbia Croacia Lituania Letonia 0,1 0,4 0,6 0,9 0,0 2,4 1,6 1,2 0,3 0,9 6,4 3,2 0,8 0,2 2,0 2,5 0,3 3,9 2,4 1,0 0,2 1,0 1,0 1,2 3,0 0,4 1,6 4,0 1,4 2,2 1,9 0,7 1,7 0,8 1,7 2,0 3,6 5,6 2013 0,3 0,0 0,4 0,5 0,2 1,8 1,3 1,3 0,1 0,4 4,2 1,8 0,6 0,6 0,8 2,6 0,5 1,5 8,7 1,1 1,4 0,9 1,7 0,4 1,6 0,1 1,9 3,5 2,3 3,8 1,3 2,0 0,2 0,5 2,0 0,6 3,4 4,0 2014 1,4 1,2 1,0 1,4 1,0 0,7 0,2 0,3 1,0 1,6 0,6 0,8 1,1 1,8 2,3 1,4 1,3 2,5 3,9 1,8 1,9 2,3 1,8 1,5 2,3 1,2 2,1 0,0 2,7 3,5 2,4 2,2 1,3 1,6 2,0 1,5 3,4 4,2 2012 3,0 2,4 2,5 2,1 2,2 3,3 2,4 2,8 2,6 2,6 1,5 2,8 3,2 1,9 3,7 2,6 2,9 4,2 3,1 3,2 2,8 0,9 0,7 3,3 0,7 2,4 5,2 2,8 5,8 8,9 3,7 3,3 5,7 2,4 7,3 3,4 3,2 2,3 Precios al consumidor1 Proyecciones 2013 2,0 1,6 1,5 1,6 1,0 1,6 1,8 2,9 1,4 2,2 0,8 0,7 2,4 1,0 1,7 2,3 1,8 3,5 1,0 2,0 2,7 0,2 0,2 1,8 1,8 0,8 3,7 1,6 4,1 6,6 1,4 4,5 2,3 1,4 8,5 3,0 1,3 0,7 2014 1,9 1,6 1,5 1,8 1,5 1,3 1,5 1,3 1,2 1,8 0,4 1,0 2,4 1,2 2,0 1,8 1,9 2,8 1,2 2,0 2,3 1,6 0,2 1,8 1,8 1,9 3,1 0,9 3,5 5,3 1,9 2,8 3,0 1,5 5,0 2,5 2,1 2,1 2012 1,3 1,9 1,3 7,0 2,2 0,7 1,1 10,1 1,6 1,8 3,4 1,5 1,8 4,4 2,3 3,3 5,7 1,8 6,5 1,1 3,8 6,0 11,2 2,4 14,2 5,6 4,9 ... 4,3 6,1 3,5 3,9 1,7 1,3 10,5 0,1 0,5 1,7 Saldo en cuenta corriente2 Proyecciones 2013 1,6 2,3 1,8 6,0 1,6 0,0 1,4 10,9 0,7 2,8 1,0 0,9 1,6 2,3 3,5 5,4 6,0 0,7 2,0 1,1 2,8 5,7 10,5 1,8 11,8 4,7 1,2 ... 4,4 7,4 3,0 2,0 2,2 1,2 7,5 0,4 0,3 1,1 2014 1,7 2,4 1,9 5,7 1,6 0,2 2,6 11,0 0,3 2,4 0,5 0,9 1,8 3,0 4,2 7,0 6,6 0,2 0,6 0,8 2,3 5,5 10,1 1,5 11,3 4,8 1,9 ... 4,5 7,2 3,2 2,5 2,0 0,3 6,5 0,7 1,2 1,3 2012 ... 10,3 11,4 5,5 10,3 10,7 25,0 5,3 7,6 4,3 24,2 15,7 7,8 14,7 14,0 8,9 6,1 10,2 11,9 6,3 8,0 8,0 2,9 7,0 3,2 7,5 5,8 6,6 ... 9,2 10,1 7,0 10,9 12,4 23,1 16,2 13,2 15,0 Desempleo3 Proyecciones 2013 ... 11,0 12,3 5,6 11,0 12,5 26,9 7,1 8,7 4,8 27,0 17,4 8,0 13,7 14,4 10,3 6,6 8,3 17,0 6,4 7,7 8,0 3,2 7,4 3,3 7,1 5,1 6,1 ... 9,4 10,9 7,1 11,3 12,4 25,0 16,6 11,8 11,9 2014 ... 10,9 12,2 5,5 11,1 12,4 26,7 7,4 8,6 4,8 26,0 17,7 7,9 13,3 14,4 10,9 7,0 7,0 19,5 6,3 7,5 7,7 3,2 7,5 3,3 7,1 4,6 5,5 ... 9,5 11,0 7,1 11,1 11,4 24,9 16,1 11,0 10,7
Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Puede consultarse una lista completa de los perodos de referencia para cada pas en el cuadro F del apndice estadstico. 1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en los cuadros A6 y A7 del apndice estadstico. 2Porcentaje del PIB. 3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar. 4Saldo en cuenta corriente con correccin de discrepancias en las declaraciones sobre transacciones dentro de la zona. 5Basado en el ndice armonizado de precios al consumidor de Eurostat. 6Incluye Albania, Bosnia y Herzegovina, Kosovo, Montenegro y la ex Repblica Yugoslava de Macedonia.
Polonia). Otra preocupacin grave es un nuevo empeoramiento de las condiciones de financiamiento externo, sobre todo para los pases con desequilibrios fiscales o externos relativamente grandes o ambos, como Turqua y Serbia. La volatilidad prolongada de los mercados financieros tambin podra restringir el financiamiento de las subsidiarias regionales de bancos occidentales. Las polticas deberan procurar nutrir la recuperacin y reducir la vulnerabilidad generada por los niveles an elevados de dficit fiscal y en cuenta corriente de algunos pases. La reciente turbulencia de los mercados financieros exige una poltica de respuesta diferenciada.
66 Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2013
En los pases con deudas o dficits grandes, los riesgos de refinanciamiento han aumentado en los ltimos meses, y habr que actuar para reducir esas vulnerabilidades. Por el contrario, en los pases donde el dficit y la deuda pblicos se encuentran a niveles ms moderados, permitir que los estabilizadores automticos funcionen a pleno ayudara a amortiguar el impacto a corto plazo en la actividad. En los pases con perspectivas inflacionarias favorables, quizs haya margen para distender ms la poltica monetaria. Las polticas tambin deben centrarse en incrementar el crecimiento potencial, que se habra reducido
drsticamente desde la crisis financiera internacional. En muchos pases donde una gran proporcin del elevado desempleo parece ser estructural (por ejemplo, Bulgaria, Croacia, Polonia), ser necesario un ambicioso programa de reformas para destrabar los canales de crecimiento. El programa variar segn el pas, pero este deber resolver la baja participacin en la fuerza laboral, estimular la competitividad externa y llevar a trmino los planes de transicin.
pases. Sin embargo, por el momento el endurecimiento de las condiciones financieras ha afectado a algunas economas (sobre todo, India e Indonesia). Se prev que el crecimiento en la regin conservar el vigor en el segundo semestre de 2013 y 2014, a tono con la recuperacin mundial moderada prevista y las condiciones financieras y monetarias an propicias en muchas economas y con depreciaciones del tipo de cambio que amortiguaron el impacto de recientes correcciones de los precios de los activos (grficos 2.7 y 2.8). Globalmente, se proyecta que el crecimiento promediar alrededor de 5% en 201314; es decir, aproximadamente % y % menos que en 2013 y 2014, respectivamente, en comparacin con el informe WEO de abril de 2013 (cuadro 2.3). A la luz del repunte moderado del crecimiento y las perspectivas estables de los precios mundiales de las materias primas, se prev que la inflacin se mantendr en trminos generales dentro de las bandas fijadas como meta por los bancos centrales. El crecimiento en Japn se ubicar, de acuerdo con las proyecciones, en 2% en 2013, impulsado por el estmulo fiscal y la distensin monetaria, que respaldarn la inversin y el consumo privado. Gracias a la depreciacin del yen y al repunte de la demanda externa, las exportaciones tambin se afianzaran. Se prev que el crecimiento se desacelerar a 1% en 2014, con el repliegue de las medidas de estmulo fiscal y el aumento del impuesto sobre el consumo. Sin embargo, si se concreta efectivamente un programa de estmulo adicional, el crecimiento de 2014 superara las proyecciones actuales. La inflacin aumentar provisionalmente hacia un nivel de 3% en 2014, por efecto del aumento del impuesto sobre el consumo, aunque la inflacin subyacente estara ms cerca de 1%. En China, se proyecta que el crecimiento se desacelerar a 7% este ao, acorde con la meta de las autoridades, y a 7% el ao prximo. Las autoridades se han abstenido de estimular ms el crecimiento, lo cual concuerda con los objetivos de salvaguardar la estabilidad financiera y encauzar la economa por una senda de crecimiento ms equilibrada y sostenible. Gracias al estmulo fiscal y monetario reciente, la economa coreana est por experimentar una pequea recuperacin. Se proyecta que el crecimiento aumentar a 2% en 2013, tras tocar fondo en 2% en 2012, y subir a 3% en 2014. En India, el crecimiento durante el ejercicio 2013 rondara 3%, y la vigorosa produccin agrcola se vera compensada por la deslucida actividad de la
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Menos que 0 Entre 0 y 1 Entre 1 y 2 Entre 2 y 4 Entre 4 y 6 Mayor o igual que 6 Datos insucientes Cubierto en un mapa diferente Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.
manufactura y los servicios, en tanto que el endurecimiento de la poltica monetaria afectara negativamente a la demanda interna. Se proyecta que en el ejercicio 2014 el crecimiento se acelerar un poco, a 5%, gracias a la desaparicin de algunos estrangulamientos en la oferta y al fortalecimiento de la exportacin2. Se prev que la inflacin seguir siendo alta casi 11% este ao y 9% en 2014 debido a las presiones internas constantes generadas por los precios de los alimentos.
2Obsrvese que, de acuerdo con las normas internacionales, el crecimiento en India se presenta en el cuadro 2.3 en trminos del PIB a precios de mercado. En trminos de PIB al costo de los factores, el crecimiento est estimado en 5% en el ejercicio 2012 y proyectado en 4% en 2013 y alrededor de 5% en 2014.
En las economas de la Asociacin de Naciones del Asia Sudoriental, la slida demanda interna debera respaldar el crecimiento, particularmente en Malasia y Filipinas. En Tailandia, posteriormente a la desaceleracin del primer trimestre de 2013, el crecimiento debera retomar su nivel potencial durante el segundo semestre del ao, impulsado por la demanda privada y un gasto pblico ms alto. Sin embargo, el crecimiento en Indonesia disminuir por efecto de la anmica inversin y el debilitamiento de la demanda de materias primas en otras economas de mercados emergentes, as como el endurecimiento de las condiciones de financiamiento. En vista del enfriamiento de la demanda externa registrado hasta hace poco, el crecimiento en otras
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economas en desarrollo de Asia retroceder, segn las proyecciones, de 6% en 2012 a un nivel an vigoroso de 6% este ao, para repuntar nuevamente el prximo ao. Los riesgos para el crecimiento en la regin se inclinan a la baja. Un importante riesgo a la baja es una desaceleracin mundial sincronizada, que asestara un duro golpe a las economas de la regin que dependen de las exportaciones. Otro riesgo es que se intensifiquen las salidas de capitales, debido a un mayor endurecimiento de las condiciones monetarias estadounidenseso al deterioro de los fundamentos econmicos internos. Esto podra hacer bajar ms los precios internos de los activos, endurecer las condiciones financieras globales y, en ltima instancia, atemperar el crecimiento, especialmente en las economas con fundamentos econmicos ms dbiles y menos margen de maniobra para la poltica econmica. Aunque en algunos pases la reduccin de las afluencias podra aliviar las inquietudes en torno a la posibilidad de booms de crdito, en otros se han agudizado los riesgos de aterrizajes ms duros o inestabilidad financiera. Ahora bien, muchos pases operan con regmenes cambiarios flexibles que ayudaran a mitigar estos efectos, especialmente si no hay presin inflacionaria y si los elevados niveles de reserva dan margen para suavizar la volatilidad excesiva. Una persistente desaceleracin de la inversin debido a debilidades estructurales es otro motivo de inquietud. Dada la estrecha integracin regional, Asia se vera afectada por una desaceleracin inesperada en cualquiera de sus economas ms grandes, especialmente China. En Japn, a falta de reformas fiscales y estructurales crebles, el nuevo marco macroeconmico quiz no logre incrementar el crecimiento y las expectativas inflacionarias, con efectos adversos en el resto de Asia tambin. De hecho, en el escenario a la baja verosmil, el crecimiento en la regin disminuira sustancialmente. El crecimiento en Japn durante el primer ao sera punto porcentual ms bajo, en tanto que el del resto de la regin disminuira 1 punto porcentual. Las autoridades deben encontrar un equilibrio entre respaldar la demanda y conjurar los riesgos para la estabilidad financiera. En muchos casos, dado el trasfondo de mayores riesgos a la baja para el crecimiento y perspectivas inflacionarias generalmente favorables, la orientacin acomodaticia es apropiada, en trminos amplios. Sin embargo, las circunstancias de cada pas varan en funcin de los diferentes riesgos que giran en torno a la estabilidad financiera y la inflacin; por ejemplo, el Banco de Indonesia recientemente tuvo adoptar una poltica ms restrictiva en medio de presiones a la baja sobre
50 40 30 20 10 0 10
10 12 10 8 6 4 2 0 2
11
12
4. Nivel general de inacin4 (variacin porcentual interanual) Fines de 2012 ltimos datos Proyeccin 2013
20 Ago. 13 6 5 4 3 2 1
JPN (esc. der.) TWN KOR MYS PHL CHN VNM IND NZL THA SGP AUS HKG IDN
0 1
10 8 6 4 2 0 2 4 6 8 10
Fuentes: CEIC; Consensus Forecasts; Haver Analytics; Markit/Haver Analytics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: AUS = Australia; CHN = China; HKG = RAE de Hong Kong; IDN = Indonesia; IND = India; JPN = Japn; KOR = Corea; MYS = Malasia; NZL = Nueva Zelandia; PHL = Filipinas; SGP = Singapur; THA = Tailandia; TWN = provincia china de Taiwan; VNM = Vietnam. Asia oriental incluye CHN, HKG, KOR y TWN. CDS = swap de incumplimiento crediticio. 1 Incluye Asia oriental, JPN, MYS, THA, PHL, SGP y VNM. Se excluye Indonesia debido a un rezago de los datos. Los datos son hasta junio de 2013 inclusive (a China; a la zona del euro). 2 ASEAN = Asociacin de Naciones del Asia Sudoriental (IDN, MYS, PHL, SGP, THA). Asia oriental excluye HKG y CHN en este panel. Los datos son hasta julio de 2013 inclusive en el caso de ASEAN, IND, JPN; y junio de 2013 en el de Asia oriental. 3 El ndice Markit iTraxx Asia ex Japan Investment Grade abarca 40 ndices de CDS de grado de inversin e igual ponderacin conformados por acciones asiticas que generalmente se negocian con vencimientos a cinco aos, y se determina una nueva serie sobre la base de la liquidez cada seis meses. El ndice MSCI EM Asia capta una representacin de capitalizacin grande y mediana en ocho economas de mercados emergentes: CHN, IDN, IND, KOR, MYS, PHL, THA, TWN. Con 541 integrantes, el ndice abarca aproximadamente 85% de la capitalizacin de mercado con libre otacin en cada pas. 4 Los datos de India se basan en el ndice de precios al consumidor para los trabajadores industriales. Los ltimos datos se reeren a agosto de 2013, excepto en el caso de India y Japn (julio de 2013); Australia y Nueva Zelandia (junio de 2013). 5 Datos actualizados al 23 de septiembre de 2013. Las tasas reales de poltica monetaria se ajustan en funcin de las expectativas inacionarias a un ao. En el caso de India, este dato se basa en el ejercicio. 6 Saldo estructural del gobierno general de la RAE de Hong Kong y Nueva Zelandia.
Cuadro 2.3. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en algunas economas de Asia
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)
PIB real Proyecciones 2012 Asia Economas avanzadas Japn Corea Australia Taiwan, provincia china de Hong Kong, RAE de Singapur Nueva Zelandia Economas en desarrollo China India ASEAN-5 Indonesia Tailandia Malasia Filipinas Vietnam Otras economas en desarrollo de Asia4 Partida informativa Economas emergentes de Asia5 5,1 2,1 2,0 2,0 3,7 1,3 1,5 1,3 2,7 6,4 7,7 3,2 6,2 6,2 6,5 5,6 6,8 5,2 6,3 5,8 2013 5,2 2,3 2,0 2,8 2,5 2,2 3,0 3,5 2,5 6,3 7,6 3,8 5,0 5,3 3,1 4,7 6,8 5,3 6,0 5,9 2014 5,3 2,4 1,2 3,7 2,8 3,8 4,4 3,4 2,9 6,5 7,3 5,1 5,4 5,5 5,2 4,9 6,0 5,4 6,5 6,2 2012 3,6 1,1 0,0 2,2 1,8 1,9 4,1 4,6 1,1 4,7 2,6 10,4 3,9 4,3 3,0 1,7 3,2 9,1 7,0 4,4 Precios al consumidor1 Proyecciones 2013 3,8 0,9 0,0 1,4 2,2 1,2 3,5 2,3 1,1 5,0 2,7 10,9 4,9 7,3 2,2 2,0 2,8 8,8 7,0 4,5 2014 4,1 2,6 2,9 2,3 2,5 2,0 3,5 2,7 2,1 4,7 3,0 8,9 5,1 7,5 2,1 2,6 3,5 7,4 6,5 4,4 2012 1,2 1,5 1,0 3,8 3,7 10,5 2,7 18,6 5,0 0,9 2,3 4,8 0,6 2,7 0,0 6,1 2,9 5,8 2,1 1,8 Saldo en cuenta corriente2 Proyecciones 2013 1,4 1,9 1,2 4,6 3,4 10,0 2,3 18,5 4,2 1,1 2,5 4,4 0,1 3,4 0,1 3,5 2,5 5,6 1,6 2,0 2014 1,6 2,1 1,7 3,9 3,5 9,6 2,5 17,6 4,2 1,3 2,7 3,8 0,1 3,1 0,2 3,6 2,2 3,3 1,7 2,1 2012 ... 4,2 4,4 3,2 5,2 4,2 3,3 2,0 6,9 ... 4,1 ... ... 6,1 0,7 3,0 7,0 4,5 ... ... Desempleo3 Proyecciones 2013 ... 4,1 4,2 3,2 5,6 4,2 3,2 2,1 6,0 ... 4,1 ... ... 5,9 0,7 3,1 7,0 4,5 ... ... 2014 ... 4,2 4,3 3,2 6,0 4,2 3,1 2,3 5,3 ... 4,1 ... ... 5,8 0,7 3,0 7,0 4,5 ... ...
Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Puede consultarse una lista completa de los perodos de referencia para cada pas en en el cuadro F del apndice estadstico. 1Los movimientos de los precios al consumidor se indican como promedios anuales. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en los cuadros A6 y A7 del apndice estadstico. 2Porcentaje del PIB. 3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar. 4Las otras economas en desarrollo de Asia comprenden Bangladesh, Bhutn, Brunei Darussalam, Camboya, Fiji, Islas Marshall, Islas Salomn, Kiribati, Maldivas, Micronesia, Mongolia, Myanmar, Nepal, Palau, Papua Nueva Guinea, la Repblica Democrtica Popular Lao, Samoa, Sri Lanka, Timor-Leste, Tonga, Tuvalu y Vanuatu. 5Las economas emergentes de Asia comprenden todas las economas en desarrollo de Asia y Corea, la provincia china de Taiwan, la RAE de Hong Kong y Singapur.
la moneda y expectativas de inflacin ms elevadas. En Japn, los esfuerzos deberan centrarse en cumplir con la meta de inflacin a corto plazo fijada por las autoridades. Esto requiere aplicar a pleno la orientacin acomodaticia de la poltica monetaria y respaldarla con otras medidas muy necesarias (tales como reformas estructurales) que mejoren las perspectivas de crecimiento a mediano plazo. En vista del recrudecimiento de la volatilidad en los mercados financieros internacionales, las herramientas micro y macroprudenciales continuarn contribuyendo al logro de la estabilidad financiera. Las medidas que refuercen la capacidad de resistencia de los sistemas financieros tambin ayudarn a las economas a superar las consecuencias de una posible interrupcin repentina de las entradas de capitales. En algunas economas, como China, se necesitan ms reformas financieras para salvaguardar la estabilidad financiera, mejorar la distribucin del crdito y encauzar la economa hacia una senda de crecimiento ms sostenible. De ser necesarias, las metas fiscales deberan definirse en trminos ajustados en funcin del ciclo, permitiendo que funcionen los estabilizadores automticos. En muchas economas, deberan reconstituirse los factores
Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2013
amortiguadores para abrir espacio a una infraestructura promotora del crecimiento, el gasto social y una futura poltica anticclica. En China, fortalecer la gestin, la transparencia y el marco global de gobernabilidad de las finanzas de los gobiernos locales ayudara tambin a contener los riesgos generados por el creciente endeudamiento de los gobiernos locales. En Japn, la decisin anunciada hace poco de implementar la primera etapa del aumento del impuesto sobre el consumo a 8% en abril de 2014 es un paso alentador. El estmulo adicional planificado para 2014, que tiene por objetivo mitigar el impacto de esa medida en el crecimiento, realza la necesidad de elaborar un plan a mediano plazo concreto y creble con la mayor rapidez posible a fin de encauzar la deuda pblica por una trayectoria sostenible. La implementacin exitosa de la Abeconoma tendra beneficios claros en trminos del crecimiento, no solo para Japn sino tambin para otras economas del resto de Asia (vase tambin el recuadro 1.4 del captulo 1). Por ltimo, en algunos pases, la reciente presin de los mercados realza ms el valor del afianzamiento de las finanzas pblicas y la implementacin de reformas estructurales (por ejemplo, India).
70
Grco 2.9. Amrica Latina y el Caribe: Pronsticos de crecimiento del PIB en 2013
(Porcentaje)
Menor que 0 Entre 0 y 1 Entre 1 y 2 Entre 2 y 4 Entre 4 y 6 Mayor o igual que 6 Datos insucientes Cubierto en un mapa diferente Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: Las cifras de Argentina son los datos ociales reportados. Sin embargo, el FMI ha emitido una declaracin de censura y ha solicitado a Argentina que adopte medidas correctivas para mejorar la calidad de los datos ociales sobre el PIB. Otras fuentes de datos han mostrado un crecimiento real signicativamente ms bajo que el que indican los datos ociales desde 2008. En este contexto, el FMI tambin est usando otras estimaciones del crecimiento del PIB a los efectos de la supervisin de la evolucin macroeconmica en Argentina.
Si se hacen realidad los riesgos a la baja para el crecimiento, la flexibilidad del tipo de cambio y la distensin monetaria deberan ser en trminos generales las primeras lneas de defensa de las economas en las cuales la inflacin es baja y las expectativas estn firmemente ancladas. Sin embargo, en algunas economas (como India e Indonesia) quiz se necesite una poltica ms restrictiva ante la ininterrumpida presin inflacionaria, ampliada an ms por la depreciacin de la moneda. En el mbito fiscal, se debera permitir el funcionamiento de los estabilizadores automticos, pero teniendo en cuenta lo elevado de los dficits la consolidacin fiscal
es una prioridad en una serie de economas como India, Japn y Vietnam. Otras deberan plantearse la posibilidad de un estmulo solo si existe la amenaza de una desaceleracin grave.
1,5 1,0 0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0
40 35 30 25 20 15 10 5 0 5 10
3. AL6: Crdito real al sector privado (variacin porcentual en 12 meses) Brasil Resto de AL63
8 6 4 2 0 2 4
A medida que mejore la demanda externa, se prev que el crecimiento se recuperar paulatinamente en 2014, pero la balanza de riesgos sigue inclinndose a la baja. Una forma de ayudar a contrarrestar en parte los efectos del endurecimiento de las condiciones financieras es permitiendo que los tipos de cambio se ajusten en funcin de las variaciones de los fundamentos econmicos. La consolidacin fiscal debera proseguir en forma paulatina en los pases con espacio fiscal limitado y en los que an se encuentran sujetos a estrictas limitaciones de la capacidad. Ante el debilitamiento de las perspectivas de crecimiento y la agudizacin de la volatilidad de flujos de capitales, salvaguardar la estabilidad financiera es una prioridad clave para la poltica econmica. El crecimiento en las economas caribeas que dependen del turismo sigue siendo bajo, y entre los retos para la poltica econmica corresponde abordar el elevado nivel de la deuda, la debilidad de la competitividad y la fragilidad de los sistemas financieros. El crecimiento en la mayor parte de la regin de Amrica Latina y el Caribe (ALC) en el primer semestre del ao fue ms dbil de lo previsto en el informe WEO de abril de 2013. La actividad se vio frenada por estrangulamientos en la infraestructura, el retroceso de los precios de las materias primas y, en algunos casos, la aplicacin de polticas ms restrictivas (grfico 2.10). La desaceleracin inesperada en Mxico tuvo que ver con la disminucin del gasto pblico, el enfriamiento de la actividad en el sector de la construccin y la demanda anmica en Estados Unidos. En Brasil, el crecimiento repunt gracias a la mayor inversin, incluidas las existencias. Sin embargo, los indicadores de gran frecuencia apuntan a cierta moderacin de la actividad al adentrarse en el segundo semestre del ao. El aumento reciente de la volatilidad de los mercados financieros internacionales asest un golpe a los tipos de cambio, los diferenciales soberanos y los mercados burstiles de la regin. En algunos pases, los gobiernos respondieron a la turbulencia de los mercados distendiendo los controles de capital e interviniendo para contener la volatilidad cambiaria. En muchos casos, el resultado de la depreciacin fueron tipos de cambio ms alineados con los fundamentos de la economa. Adems, los rendimientos de los ttulos soberanos y empresariales an son relativamente bajos desde una perspectiva histrica. El producto de la regin de ALC crecer, de acuerdo con las proyecciones, 2% en 2013 y 3% en 2014; es decir, alrededor de de punto porcentual menos que lo pronosticado en el informe WEO de abril de 2013
Mxico
Mxico
6 8 10
2007 08
12
Ago. 13
5. AL6: Tipos de cambio (ndice; ene. 2011 = 100) 130 120 110 100 90 80 70 60 2008 09 10 11 12 Sep. 13 Brasil Mxico Resto de AL6
6. AL6: Diferenciales soberanos y del EMBIG5 (puntos bsicos) Diferencial entre la tasa de inters a 10 aos y la de las letras del Tesoro estadounidense
2008
09
10
11
12
0 Sep. 13
Fuentes: Bloomberg, L.P.; EPFR Global/Haver Analytics; Haver Analytics; autoridades nacionales, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: ALC = Amrica Latina y el Caribe. AL6 = Brasil, Chile, Colombia, Mxico, Per, Uruguay. El resto de AL6 se reere al total de Chile, Colombia, Per y Uruguay (salvo indicacin en contrario). 1 Promedios ponderados segn el PIB ajustado en funcin de la paridad del poder adquisitivo de AL6. 2 AL6: Promedio simple; porcentaje del PIB, escala derecha. ALC: Porcentaje del PIB, escala derecha. 3 Promedio simple en el caso de Chile, Colombia, Per y Uruguay. Los datos son hasta junio de 2013 inclusive. 4 Los ujos registrados por EPFR son una variable representativa limitada de los ujos globales de la balanza de pagos, aunque estudios recientes han encontrado una gran semejanza entre los patrones de los ujos de EPFR y los ujos brutos de cartera de la balanza de pagos (vase Fratzscher, 2012). 5 Los rendimientos de los bonos soberanos son el promedio de Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per, segn la disponibilidad. EMBIG = ndice EMBI Global de JPMorgan.
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Cuadro 2.4. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en algunas economas de Amrica
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)
PIB real Proyecciones 2012 Amrica del Norte Estados Unidos4 Canad Mxico Amrica del Sur5 Brasil Argentina6 Colombia Venezuela Per Chile Ecuador Bolivia Uruguay Paraguay Amrica Central7 El Caribe8 Partidas informativas Amrica Latina y el Caribe9 Unin Monetaria del Caribe Oriental10 2,8 2,8 1,7 3,6 2,6 0,9 1,9 4,0 5,6 6,3 5,6 5,1 5,2 3,9 1,2 5,0 2,3 2,9 0,2 2013 1,5 1,6 1,6 1,2 3,2 2,5 3,5 3,7 1,0 5,4 4,4 4,0 5,4 3,5 12,0 3,9 1,7 2,7 1,0 2014 2,6 2,6 2,2 3,0 3,1 2,5 2,8 4,2 1,7 5,7 4,5 4,0 5,0 3,3 4,6 3,9 2,9 3,1 2,0 2012 2,2 2,1 1,5 4,1 6,8 5,4 10,0 3,2 21,1 3,7 3,0 5,1 4,5 8,1 3,7 4,4 5,0 5,9 2,9 Precios al consumidor1 Proyecciones 2013 1,6 1,4 1,1 3,6 8,0 6,3 10,5 2,2 37,9 2,8 1,7 2,8 4,8 8,5 3,2 4,4 5,0 6,7 2,5 2014 1,7 1,5 1,6 3,0 8,0 5,8 11,4 3,0 38,0 2,5 3,0 2,4 4,1 8,6 4,6 4,4 4,9 6,5 2,5 2012 2,7 2,7 3,4 1,2 1,8 2,4 0,0 3,2 2,9 3,6 3,5 0,2 7,8 5,4 0,4 6,1 4,9 1,9 16,0 Saldo en cuenta corriente2 Proyecciones 2013 2,6 2,7 3,1 1,3 2,6 3,4 0,8 3,2 2,8 4,9 4,6 1,1 4,2 4,9 0,5 6,2 4,0 2,4 16,2 2014 2,7 2,8 3,1 1,5 2,5 3,2 0,8 3,2 2,2 5,1 4,0 1,4 3,1 4,1 0,2 6,1 3,6 2,4 16,7 2012 ... 8,1 7,3 5,0 ... 5,5 7,2 10,4 7,8 6,8 6,4 5,3 6,4 6,0 5,8 ... ... ... ... Desempleo3 Proyecciones 2013 ... 7,6 7,1 4,8 ... 5,8 7,3 10,3 9,2 6,0 6,2 5,5 6,4 6,7 5,4 ... ... ... ... 2014 ... 7,4 7,1 4,5 ... 6,0 7,4 10,0 10,3 6,0 6,4 5,5 6,3 6,8 5,5 ... ... ... ...
Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Puede consultarse una lista completa de los perodos de referencia para cada pas en en el cuadro F del apndice estadstico. 1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en los cuadros A6 y A7 del apndice estadstico. 2Porcentaje del PIB. 3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar. 4Los datos de Estados Unidos estn sujetos a cambios hasta la publicacin definitiva de la revisin integral de las cuentas de ingreso y producto nacionales (NIPA, por sus siglas en ingls) de la Oficina de Anlisis Econmico. 5Tambin incluye Guyana y Suriname. 6Las cifras de Argentina son los datos oficiales reportados. Sin embargo, el FMI ha emitido una declaracin de censura y ha solicitado a Argentina que adopte medidas correctivas para mejorar la calidad de los datos oficiales del PIB y del IPC-GBA. Otras fuentes de datos muestran un crecimiento real significativamente ms bajo que el que indican los datos oficiales desde 2008 y tasas de inflacin considerablemente ms altas que las que indican los datos oficiales desde 2007. En este contexto, el FMI tambin est usando otras estimaciones del crecimiento del PIB y de la inflacin del IPC a los efectos de la supervisin de la evolucin macroeconmica en Argentina. 7Amrica Central comprende Belice, Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Honduras, Nicaragua y Panam. 8El Caribe comprende Antigua y Barbuda, Las Bahamas, Barbados, Dominica, Granada, Hait, Jamaica, la Repblica Dominicana, Saint Kitts y Nevis, Santa Luca, San Vicente y las Granadinas y Trinidad y Tabago. 9Amrica Latina y el Caribe incluye Mxico y las economas del Caribe, Amrica Central y Amrica del Sur. 10La Unin Monetaria del Caribe Oriental comprende Antigua y Barbuda, Dominica, Granada, Saint Kitts y Nevis, Santa Luca y San Vicente y las Granadinas, as como Anguila y Montserrat, que no son miembros del FMI.
(cuadro 2.4). Las revisiones a la baja reflejan resultados ms dbiles que los esperados en el primer semestre de 2013 y el efecto que tendr en el futuro el endurecimiento de las condiciones financieras en el crecimiento. Tambin se prev que las tasas de crecimiento a mediano plazo se mantengan por debajo de las tasas cclicamente elevadas registradas despus de la Gran Recesin3. En la mayora de las economas financieramente integradas (Chile, Colombia, Per, Uruguay), se prev que el crecimiento se moderar a niveles ms sostenibles. El fuerte aumento de los sueldos y el bajo nivel de desempleo seguramente respaldarn el consumo. A pesar de cierta desaceleracin, se prev que la expansin del crdito se mantenga
Vase el captulo 3 de la edicin de mayo de 2013 de Perspectivas econmicas: Las Amricas.
3
relativamente vigorosa. Los dficits de las cuentas corrientes externas se ampliaran en mayor medida en 2013, dado que los precios de las materias primas han retrocedido y la demanda interna contina superando el producto. La presin inflacionaria est contenida, en trminos amplios, excepto en el caso de Uruguay, cuya inflacin se mantiene por encima de la meta. Se proyecta que la economa de Brasil crecer 2% en 2013. La reciente depreciacin de la moneda mejorar la competitividad externa y contrarrestar en parte el impacto adverso de los aumentos de los rendimientos de los ttulos soberanos. Pero el avance de la inflacin ha reducido los ingresos reales y podra afectar negativamente el consumo, en tanto que las restricciones a la oferta y la incertidumbre en torno a la poltica econmica podran continuar restringiendo la actividad.
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En Mxico, se prev que el crecimiento se desacelerar a 1% en 2013, en gran medida como consecuencia de la debilidad de la actividad en el primer semestre del ao. Se proyecta que el crecimiento se recuperar poco a poco y regresar a 3% en 2014, a medida que repunte la manufactura gracias a la recuperacin de la demanda estadounidense, recobre mpetu el gasto pblico y comiencen a dar fruto las reformas estructurales en curso. A mediano plazo, est previsto que el crecimiento aumente a un promedio anual de 3% a 4%, segn las estimaciones preliminares del personal tcnico del FMI de los efectos de las reformas estructurales. Los pronsticos apuntan a que el crecimiento en otros pases exportadores de materias primas conserve la solidez, en trminos generales, excepto en el caso de Venezuela, donde los cortes energticos y los controles cambiarios estn restringiendo la actividad econmica. El crecimiento en Argentina se ha recuperado gracias a la buena cosecha, pero la actividad sigue estando limitada por el cepo cambiario y otros controles administrativos. El crecimiento del producto disminuir en Amrica Central, dados la debilidad inesperada de la demanda externa y el volumen anmico de las remesas. La actividad ser dbil en gran parte del Caribe, ya que los flujos provenientes del turismo siguen siendo moderados y la actividad de la construccin se contrae. Los elevados niveles de deuda, la debilidad de la competitividad y las crecientes vulnerabilidades financieras continan limitando la poltica fiscal y las perspectivas de crecimiento. Globalmente, predominan los riesgos a la baja para las perspectivas. En vista de la fuerte dependencia de las materias primas en la regin de ALC, un riesgo externo clave es una cada drstica de los precios de las mismas. Como lo ilustra el escenario a la baja verosmil, un crecimiento ms lento en las grandes economas fuera de la regin, como China, reducira el crecimiento en Amrica Latina punto porcentual a travs de los efectos en los precios de las materias primas y las exportaciones. Los nuevos estallidos de volatilidad en los mercados financieros y las continuas salidas de capitales representan otro riesgo. Las autoridades deberan calibrar las polticas macroeconmicas en base a una evaluacin realista del potencial de oferta de sus economas. Mantener tasas de crecimiento a niveles insosteniblemente elevados a travs del estmulo fiscal debilitara las finanzas pblicas e incrementara los dficits en cuenta corriente. En un contexto de limitada capacidad econmica ociosa y
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condiciones externas an relativamente favorables en la mayor parte de Amrica Latina, los pases deberan proseguir con una consolidacin fiscal paulatina, protegiendo al mismo tiempo la inversin pblica y el gasto social crticos. La consolidacin fiscal sigue siendo crtica para los pases con niveles elevados de deuda y dficits, incluidos los del Caribe. En los pases con baja inflacin y expectativas inflacionarias ancladas, la flexibilidad del tipo de cambio y la poltica monetaria deberan continuar siendo la primera lnea de defensa en caso de concretarse los riesgos a la baja; al mismo tiempo, es necesario protegerse de una volatilidad cambiaria excesiva. En los pases donde persiste la presin inflacionaria (incluso en Brasil), el endurecimiento de la poltica monetaria sigue siendo adecuado. Debe redoblarse la supervisin prudencial del sistema financiero, con miras a identificar y afrontar posibles vulnerabilidades, sobre todo teniendo en cuenta la rpida expansin del crdito ocurrida recientemente, alimentada en parte por la afluencia de capitales. Para la regin de ALC, siguen siendo desafos crticos a mediano plazo reforzar la competitividad, estimular la productividad e incrementar las tasas de ahorro e inversin. Como la participacin laboral ya es elevada, y las tasas de desempleo, bajas, los pases tendrn que recurrir con creciente frecuencia a la acumulacin de capital y al aumento de la productividad para mantener tasas de crecimiento elevadas. Promover el ahorro nacional permitir expandir la inversin sin tener que recurrir nuevamente al endeudamiento externo.
Comunidad de Estados Independientes: Crecimiento ms lento en medio de una demanda externa e interna dbil
El crecimiento en la Comunidad de Estados Independientes (CEI) se ha enfriado, como consecuencia tanto de un ambiente externo poco favorable como de las restricciones a la oferta en algunas economas (grfico 2.11). Se necesitan reformas para incrementar el potencial de crecimiento en la regin, en tanto que en varios pases tambin se necesitan polticas tendentes a reducir los desequilibrios macroeconmicos, dados el recrudecimiento de los riesgos y las limitaciones de los factores amortiguadores. El crecimiento en las economas europeas de la CEI, incluida Rusia, disminuy en el primer semestre de 2013 (grfico 2.12). Influy la debilidad de la demanda externa, pero tambin la de la inversin nacional, sobre todo en los casos en que las brechas del producto eran
Grco 2.11. Comunidad de Estados Independientes: Pronstico de crecimiento del PIB en 2013
(Porcentaje)
Menor que 0 Entre 0 y 1 Entre 1 y 2 Entre 2 y 4 Entre 4 y 6 Mayor o igual que 6 Datos insucientes Cubierto en un mapa diferente Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: Incluye Georgia por razones geogrcas y de parecido de la estructura econmica.
pequeas, y las restricciones a la oferta, estrictas. En el Cucaso y Asia central (CAC), sin embargo, la actividad econmica continu creciendo a un ritmo vigoroso, igual que en 2012, gracias a la expansin de la actividad productiva de los sectores extractivos en los exportadores de materias primas, as como a la afluencia estable de remesas hasta el momento. El aumento reciente de la volatilidad financiera mundial golpe a las grandes economas europeas de la CEI ms que al CAC, dada la limitada exposicin financiera externa de estas ltimas. El crecimiento en las economas de la CEI se desacelerar ligeramente, segn las previsiones, de 3% en 2012 a aproximadamente 2% este ao, para luego aumentar a 3 % en 2014 (cuadro 2.5). Las perspectivas varan dentro de la regin, con un crecimiento ms dbil en las economas europeas de la CEI y los importadores netos de energa, y ms fuerte en las economas de CAC y los exportadores netos de energa:
En Rusia, se proyecta que el crecimiento promediar 1% en 2013, y que se incrementar a 3% en 2014. Esta estimacin refleja una revisin a la baja de casi 2 puntos porcentuales para 2013 y de punto porcentual para 2014 respecto al informe WEO de abril de 2013. Aunque el consumo sigue respaldado por el fuerte aumento de los salarios reales y el crdito minorista, las perspectivas de crecimiento se han visto empaadas por un ambiente externo poco favorable, cierta aceleracin de las salidas de capitales y cadas de los precios de las acciones, as como una tmida inversin. Fuera de Rusia, el crecimiento de los exportadores de energa de la regin conservar el vigor, segn los pronsticos. En Kazajstn, el crecimiento promediar 5% en 2013 y 5% en 2014, impulsado por una recuperacin de la produccin de petrleo y una vigorosa actividad en los sectores industrial y de los servicios.
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Grco 2.12. Comunidad de Estados Independientes: Desaceleracin del crecimiento en un contexto de una demanda externa e interna dbil
El crecimiento en las economas de la CEI se ve cada vez ms empaado por restricciones a la oferta. Se necesitan reformas del lado de la oferta para incrementar el potencial de crecimiento en la regin. En varios pases, las polticas macroeconmicas deberan evitar exacerbar los desequilibrios macroeconmicos, dadas la agudizacin de los riesgos nancieros y las limitaciones de los factores amortiguadores. 10 8 6 4 2 0 2 4 Russia Ucrania Economas europeas de la CEI1 2010 11 12 13: 2004 T2 400 200 0 200 400 600 08 10 12 14 800 Rusia (esc. izq.) Ucrania (esc. der.) 2008 09 10 11 12 Sep. 13 CEI RUS INE ENE excl. RUS 06 08 10 12 1. Crecimiento del PIB real, 2010:T12013:T2 (porcentaje, interanual) 2. Crecimiento del PIB real, 200414 (porcentaje) 20 15 10 5 0 5 10 15 14
8 6 4 2 0 2 4 6 8
10 2006 25 20 15 10 5 0 2004
5. Inacin (porcentaje)
6. Saldo scal del gobierno general 3 (porcentaje del PIB del ejercicio) ENE excl. RUS
CEI
RUS INE 06
RUS 08 10
INE
12
14 12 10 8 6 4 2 0 2 4 6 8 14
Fuentes: EPFR Global/Haver Analytics; Haver Analytics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: CEI = Comunidad de Estados Independientes. Georgia, que no es miembro de la CEI, se incluye en este grupo por razones geogrcas y de similitud de su estructura econmica. Exportadores netos de energa (ENE): Azerbaiyn, Kazajstn, Rusia (RUS), Turkmenistn, Uzbekistn. Importadores netos de energa (INE): Armenia, Belars, Georgia, Moldova, la Repblica Kirguisa, Tayikistn, Ucrania. ENE excl. RUS = exportadores netos de energa excluido Rusia. 1 Las economas europeas de la CEI abarcan Belars, Moldova, Rusia y Ucrania. 2 Los ujos registrados por EPFR son una variable representativa limitada de los ujos globales de la balanza de pagos, aunque estudios recientes han encontrado una gran semejanza entre los patrones de los ujos de EPFR y los ujos brutos de cartera de la balanza de pagos (vase Fratzscher, 2012). Adems, estos datos de gran frecuencia estn ms actualizados que la serie de la balanza de pagos. Asimismo, los ujos de bonos de EPFR pueden considerarse una variable representativa de los ujos de bonos soberanos, que fueron la parte ms destacada de los ujos de inversin de cartera hacia los pases de la regin en los ltimos aos. 3 El saldo scal del gobierno general se reere al prstamo/endeudamiento neto, excepto en los INE, en los que se reere al saldo global.
En Ucrania, que est en recesin desde mediados de 2012, el crecimiento ser casi cero este ao. La actividad estar frenada por la debilidad de la exportacin, la incertidumbre poltica y las condiciones monetarias restrictivas en defensa de un tipo de cambio sometido a presin debido a los dficits gemelos de la economa. Se proyecta que el crecimiento aumentar a 1% en 2014. La mayora de los otros pases importadores de energa no han experimentado grandes entradas de capitales, en parte debido a la dbil evolucin reciente de la economa o a los limitados vnculos con los mercados financieros externos. Se proyecta que el crecimiento se mantendr bajo en Belars, como resultado de las rigideces estructurales y la disminucin de la competitividad. La actividad repuntar en Moldova, gracias a la agricultura, la exportacin y el consumo. La Repblica Kirguisa crecer, de acuerdo con las proyecciones, 7% en 201314, ya que la economa se recuperar de los trastornos de la extraccin de oro y sustentar un slido desempeo de los sectores de la construccin, el comercio y los servicios. El crecimiento en Armenia y Georgia se desacelerar, segn los pronsticos, este ao. En Armenia, la situacin refleja el menor crecimiento del sector agrcola en 2013 tras un vigoroso desempeo en 2012 que tuvo que ver con las condiciones meteorolgicas favorables, los ajustes al alza de los precios del gas y la electricidad, y un gasto inferior a lo presupuestado. El crecimiento en Georgia presuntamente se moderar debido al enfriamiento de la inversin privada y la debilidad de la expansin del crdito, y a un gasto inferior al presupuestado. La inflacin de la regin promediar 6%6% en 201314 y representa una cuestin candente para algunas economas (Belars, Uzbekistn). En Belars, la inflacin viene disminuyendo, pero seguira siendo de dos dgitos. Anlogamente, en Uzbekistn se mantendra a niveles de dos dgitos, de acuerdo con lo pronosticado, como consecuencia de la depreciacin ininterrumpida de la moneda, el alza de los precios locales de los alimentos y los precios administrados, y los aumentos salariales. En Rusia, se prev que la inflacin disminuir a aproximadamente 6% para fines de 2013; o sea, justo por encima del lmite superior de la banda de 5% a 6% fijada como meta por el banco central, a medida que se desvanezcan los efectos de los shocks temporales de la oferta. Se prev que la inflacin se mantendr por encima del nivel de 4% fijado como meta por el banco central para 2014.
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Cuadro 2.5. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en la Comunidad de Estados Independientes
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)
PIB real Proyecciones 2012 Comunidad de Estados Independientes (CEI) Exportadores netos de energa Rusia Kazajstn Uzbekistn Azerbaiyn Turkmenistn Importadores netos de energa Ucrania Belars Georgia4 Armenia Tayikistn Repblica Kirguisa Moldova5 Partidas informativas Cucaso y Asia central6 Pases de bajo ingreso de la CEI7 Exportadores netos de energa, excluido Rusia 3,4 3,8 3,4 5,1 8,2 2,2 11,1 1,2 0,2 1,5 6,1 7,2 7,5 0,9 0,8 5,8 6,6 5,8 2013 2,1 2,2 1,5 5,0 7,0 3,5 12,2 1,5 0,4 2,1 2,5 4,6 6,7 7,4 4,0 5,8 6,0 5,9 2014 3,4 3,5 3,0 5,2 6,5 5,6 10,4 2,4 1,5 2,5 5,0 4,8 5,8 6,5 4,0 6,1 5,9 6,2 2012 6,5 5,2 5,1 5,1 12,1 1,0 5,3 13,5 0,6 59,2 0,9 2,5 5,8 2,8 4,6 5,2 7,5 5,8 Precios al consumidor1 Proyecciones 2013 6,5 6,8 6,7 6,3 12,1 3,7 7,6 5,0 0,0 17,5 0,3 7,0 7,5 8,6 4,4 6,9 8,7 7,2 2014 5,9 6,0 5,7 6,3 10,4 6,3 7,0 5,6 1,9 14,8 4,0 3,5 7,2 7,2 4,3 7,0 8,0 7,3 2012 2,9 4,1 3,7 3,8 0,7 21,7 0,0 7,4 8,4 2,9 11,5 11,3 1,3 15,3 7,0 4,8 4,2 6,4 Saldo en cuenta corriente2 Proyecciones 2013 2,1 3,2 2,9 4,3 0,2 13,3 0,2 7,5 7,3 8,3 6,5 10,0 1,7 9,6 7,6 3,9 3,3 5,0 2014 1,6 2,6 2,3 3,1 1,1 9,2 3,8 7,2 7,4 6,7 7,8 8,6 2,2 8,3 8,8 3,1 2,8 4,1 2012 ... ... 6,0 5,3 ... 6,0 ... ... 7,5 0,6 15,0 19,0 ... 7,7 5,6 ... ... ... Desempleo3 Proyecciones 2013 ... ... 5,7 5,3 ... 6,0 ... ... 8,0 0,6 16,7 18,5 ... 7,6 6,2 ... ... ... 2014 ... ... 5,7 5,3 ... 6,0 ... ... 8,0 0,6 17,3 18,0 ... 7,6 5,7 ... ... ...
Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Puede consultarse una lista completa de los perodos de referencia para cada pas en en el cuadro F del apndice estadstico. 1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en el cuadro A7 del apndice estadstico. 2Porcentaje del PIB. 3Porcentaje. Las definiciones nacionales del desempleo pueden variar. 4Georgia, que no pertenece a la Comunidad de Estados Independientes, se incluye en este grupo por razones geogrficas y por similitud de estructura econmica. 5Las proyecciones de Moldova se basan en datos disponibles para el primer trimestre de 2013. 6Incluye Armenia, Azerbaiyn, Georgia, Kazajstn, la Repblica Kirguisa, Tayikistn, Turkmenistn y Uzbekistn. 7Las economas de bajo ingreso de la CEI comprenden Armenia, Georgia, Moldova, la Repblica Kirguisa, Tayikistn y Uzbekistn.
La balanza de riesgos se inclina a la baja. El aumento de la rentabilidad de los bonos del gobierno y de los costos de endeudamiento, o un acceso ms difcil a los mercados internacionales de capital, empeoraran las perspectivas para la regin, especialmente para los pases con desequilibrios fiscales y/o externos relativamente grandes y factores amortiguadores limitados, como Belars y Ucrania (que han visto subir los rendimientos de sus ttulos soberanos a niveles prohibitivos en los ltimos meses). Para los importadores de materias primas de CAC, sin embargo, ese riesgo se vera mitigado por el hecho de que gran parte del financiamiento de los dficits en cuenta corriente se realiza con instrumentos a ms largo plazo. Un crecimiento inferior a lo esperado de las economas de mercados emergentes de otras regiones empujara a la baja los precios de las materias primas, lo cual tendra un fuerte impacto negativo en la actividad en Rusia, Ucrania y los exportadores de materias primas de CAC. Dado el papel predominante de Rusia en el comercio y los flujos de remesas de la regin, los importadores de materias primas de CAC se veran afectados indirectamente por una desaceleracin inesperadamente drstica de Rusia.
Las polticas deberan seguir manteniendo la estabilidad macroeconmica e implementar reformas tendentes a incrementar el crecimiento potencial. Rusia ahora se encuentra en mejores condiciones de absorber shocks externos gracias a la flexibilizacin del tipo de cambio, la mayor capacidad de gestin de crisis, el mayor volumen de reservas y la reduccin de los descalces de los balances. La prioridad consiste en incrementar el potencial de crecimiento, mejorar el rgimen de inversin, facilitar la produccin de nuevas energas, reducir la participacin del gobierno en la economa y fortalecer poco a poco los amortiguadores fiscales. Ucrania se beneficiara de un rgimen cambiario ms flexible, una poltica fiscal ms restrictiva, un aumento de las tarifas internas del gas y la calefaccin y la reactivacin de las reformas estructurales. Belars tendr que coordinar las polticas fiscal y monetaria para controlar estrictamente la demanda interna y adoptar reformas estructurales para lograr un crecimiento sostenible. Kazajstn debera continuar avanzando hacia una solucin perdurable de su elevado nivel de prstamos en mora y reorganizar los marcos de poltica fiscal y monetaria. Azerbaiyn y Turkmenistn deberan eliminar el estmulo fiscal para
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(Porcentaje)
Grco 2.13. Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn: Pronsticos de crecimiento del PIB en 2013
Menor que 0 Entre 0 y 1 Entre 1 y 2 Entre 2 y 4 Entre 4 y 6 Mayor o igual a 6 Datos insucientes Cubierto en un mapa diferente Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: Incluye Israel nicamente por razones geogrcas. El crecimiento del PIB real iran a partir de 2012 no se ha actualizado signicativamente con respecto al informe WEO de abril de 2013 debido a que el banco central an no ha dado a conocer las cuentas nacionales y a la luz de los planes de las nuevas autoridades.
mantener la inflacin bajo control y mejorar la sostenibilidad fiscal, realzando ms al mismo tiempo la eficiencia del gasto pblico. El endurecimiento de la poltica monetaria debera continuar en Uzbekistn, a fin de contener los efectos de segunda ronda en la inflacin generados por los aumentos de los precios administrados y locales de los alimentos. Para algunas economas, el nivel de gasto inferior al presupuestado se ha traducido en un endurecimiento imprevisto de las condiciones fiscales, lo cual tambin contribuy a la desaceleracin reciente (Armenia, Georgia). En el caso de estas economas, la prioridad debera ser imprimir una orientacin ms acomodaticia a las polticas para que un gasto productivo respalde la demanda. En Georgia, los recortes de la tasa de poltica monetaria de este ao deberan contribuir a reducir las presiones deflacionarias, aunque es necesario resolver la incertidumbre poltica reciente para restablecer la confianza de los inversionistas.
los importadores de petrleo. Las previsiones apuntan a que el crecimiento repunte en 2014, acompaado del mejoramiento de las condiciones mundiales y una recuperacin de la produccin de petrleo (grfico 2.14). Sin embargo, el crecimiento sostenible y equitativo a mediano plazo depende de un mejor ambiente sociopoltico y una estabilidad macroeconmica ms afianzada, una mayor diversificacin econmica y una aceleracin de la creacin de empleos.
Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn: El crecimiento depende de la mejora de la produccin petrolera y la confianza
El crecimiento en la regin de OMNAP disminuir, segn las previsiones, en 2013 (grfico 2.13). La debilidad de la demanda mundial y los trastornos de la oferta interna han reducido la produccin petrolera. Entre tanto, la incertidumbre generada por transiciones polticas prolongadas y un ambiente externo poco favorable lastran la confianza de
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(OPEP), y luego la increment para compensar los trastornos de la produccin petrolera en otras partes de la regin. A diferencia del PIB petrolero, el PIB no petrolero conserva la solidez en la mayora de los pases, gracias al elevado gasto pblico y la reactivacin del crecimiento del crdito. Durante el aumento reciente de la volatilidad de los mercados financieros, los rendimientos de los bonos soberanos y empresariales de los pases exportadores de petrleo de OMNAP aumentaron, pero no significativamente y a partir de niveles bajos, lo cual refleja el hecho de que los vnculos financieros con los mercados internacionales en general son limitados, y los factores amortiguadores externos, grandes. Para el ao en su conjunto, se proyecta que el crecimiento promediar 2%; o sea, una revisin a la baja de 1 punto porcentual respecto del informe WEO de abril de 2013, en gran medida como resultado de la baja de la produccin de petrleo. El crecimiento probablemente se incrementar a 4% en 2014, con una recuperacin de la demanda mundial y un aumento de la produccin petrolera en Arabia Saudita, Iraq y Libia (cuadro 2.6). El crecimiento del PIB no petrolero subir, segn lo pronosticado, de alrededor de 3% en 2013 a 4% en 2014. La inflacin promedio no es un motivo de preocupacin inmediata para la mayora de los exportadores de petrleo. En las economas del Consejo de Cooperacin del Golfo (CCG), las tasas de inflacin han aumentado poco a poco, en gran medida debido a los precios de los alimentos o al encarecimiento de la vivienda, o debido a ambos factores, pero se prev que conservarn un nivel moderado, de aproximadamente 3% en 201314. En Irn, por el contrario, la inflacin ha experimentado una marcada aceleracin desde fines de 2012, consecuencia de la fuerte depreciacin de la moneda. En otras economas, la inflacin ha retrocedido ms gracias a la eliminacin de algunos estrangulamientos de la oferta, el abaratamiento de los alimentos y, en el caso de Argelia, la adopcin de una poltica ms restrictiva, pero se prev que continuar a niveles ms altos que en las economas del CCG. Los riesgos para las perspectivas regionales a corto plazo estn equilibrados, en trminos amplios. Del lado positivo, los shocks geopolticos y los trastornos de la oferta en la regin podran hacer subir los precios del petrleo, lo cual sera beneficioso para el crecimiento de los proveedores de petrleo que disponen de capacidad excedentaria, que compensaran las insuficiencias de otros exportadores de petrleo. Del lado negativo,
Grco 2.14. Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn: El crecimiento depende de la mejora de la produccin petrolera y la conanza
El crecimiento en la regin se est desacelerando debido a la decreciente produccin de petrleo en los pases exportadores de petrleo y los retos constantes que plantean las difciles transiciones polticas de los pases importadores de petrleo. Las prioridades consisten en mejorar el entorno sociopoltico, mejorar la estabilidad macroeconmica, reducir los desequilibrios scales y externos, e implementar reformas para lograr un crecimiento sostenible e inclusivo, y promover la diversicacin y la creacin de empleos. 8 6 4 2 0 2 4 2010 200 180 160 140 120 100 80 60 2010 11 12 Jun. 13 Pases expor. de petrleo: PIB petrolero Pases exp. de petrleo: PIB no petrolero Pases imp. de petrleo: PIB global 11 12 13 14 3. Importadores de petrleo: Exportacin de bienes y llegadas de turistas2 (ndice; 2009 = 100) Exportacin de bienes (promedio mvil de tres meses) Llegadas de turistas OMNAP ALC Asia Europa 4. Reservas internacionales brutas (meses de importaciones) 2010 2012 1. Crecimiento del PIB real (porcentaje) 2. ndice de indicadores de 80 riesgo poltico1 70 (100 = riesgo mximo) Umbral de Umbral de riesgo 60 riesgo elevado intermedio 50 40 30 20 10 0 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Pases exp. Pases imp. de petrleo de petrleo 6. Precios de equilibrio scal del petrleo3 (Dlares de EE.UU. por barril) 180 Variacin del precio del petrleo, 160 WEO, 200814: US$4,3 IRN 140 BHR 120 DZA LBY 100 IRQ OMN SAU 80 UAE 60 QAT KWT 40 Precio del petrleo, WEO, 2014: US$101,3 20 0 20 0 20 40 60 80 Variacin del precio de equilibrio scal del petrleo, 200814
8 4 0
80 40 0
Fuentes: Haver Analytics; autoridades nacionales; PRS Group, Inc., International Country Risk Guide (ICRG); Organizacin Mundial del Turismo de las Naciones Unidas, Barmetro del Turismo Mundial, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: Pases exportadores de petrleo de Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn (OMNAP): Arabia Saudita (SAU), Argelia (DZA), Bahrein (BHR), Emiratos rabes Unidos (UAE), Irn (IRN), Iraq (IRQ), Kuwait (KWT), Libia (LBY), Omn (OMN), Qatar (QAT), Yemen (YMN); importadores de petrleo: Afganistn (AFG), Djibouti (DJI), Egipto (EGY), Jordania (JOR), Lbano (LBN), Marruecos (MAR), Mauritania (MRT), Pakistn (PAK), Sudn (SDN), Siria (SYR), Tnez (TUN). Las proyecciones de datos a partir de 2011 excluyen Siria. 1 El ndice se calcula usando las calicaciones de riesgo poltico de ICRG y los indicadores socioeconmicos, incluidos el desempleo, la pobreza, el crecimiento y la desigualdad. OMNAP: DZA, EGY, JOR, LBN, MAR, PAK, TUN; ALC: Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Jamaica, Mxico, Panam, Per, la Repblica Dominicana, Uruguay, Venezuela; Asia: China, Filipinas, India, Indonesia, Malasia, Sri Lanka, Tailandia, Vietnam; Europa: Albania, Belars, Bulgaria, Croacia, Hungra, Letonia, Lituania, Polonia, Rumania, Serbia, Turqua, Ucrania. 2 Los datos sobre la exportacin de bienes en junio excluyen AFG, DJI, MRT, SDN, SYR. Los datos sobre la llegada de turistas son hasta mayo de 2013, inclusive: desestacionalizado; el agregado: EGY, JOR, LBN, MAR, TUN. 3 El precio de equilibrio scal del petrleo es el precio del petrleo al cual el presupuesto del gobierno est equilibrado. En el caso de Yemen, el precio de equilibrio scal de 2013 es US$214,8 por barril.
5. Gobierno general: Dcit global 200 y deuda bruta (porcentaje del PIB) Deuda bruta, 2013 16 160 (esc. der.) Dcit global promedio, 12 120 201113 (esc. izq.) 20
Cuadro 2.6. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en algunas economas de Oriente Medio y Norte de frica
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)
PIB real Proyecciones 2012 Oriente Medio y Norte de frica Exportadores de petrleo4 Irn5 Arabia Saudita Argelia Emiratos rabes Unidos Qatar Kuwait Iraq Importadores de petrleo6 Egipto Marruecos Tnez Sudn Lbano Jordania Partidas informativas Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn Pakistn Afganistn Israel7 Maghreb8 Mashreq9 4,6 5,4 1,9 5,1 3,3 4,4 6,2 6,2 8,4 2,0 2,2 2,7 3,6 3,3 1,5 2,8 4,6 4,4 12,5 3,4 15,5 2,2 2013 2,1 1,9 1,5 3,6 3,1 4,0 5,1 0,8 3,7 2,8 1,8 5,1 3,0 3,9 1,5 3,3 2,3 3,6 3,1 3,8 2,7 1,9 2014 3,8 4,0 1,3 4,4 3,7 3,9 5,0 2,6 6,3 3,1 2,8 3,8 3,7 2,5 1,5 3,5 3,6 2,5 3,5 3,3 6,7 2,7 2012 10,8 11,4 30,5 2,9 8,9 0,7 1,9 3,2 6,1 8,7 8,6 1,3 5,6 35,5 6,6 4,8 10,7 11,0 4,5 1,7 5,9 8,2 Precios al consumidor1 Proyecciones 2013 12,3 13,8 42,3 3,8 5,0 1,5 3,7 3,0 2,3 7,8 6,9 2,3 6,0 32,1 6,3 5,9 11,7 7,4 7,1 1,6 4,3 6,8 2014 10,3 10,8 29,0 3,6 4,5 2,5 4,0 3,5 5,0 8,9 10,3 2,5 4,7 27,4 3,1 3,2 10,0 7,9 5,5 2,1 4,6 9,1 2012 13,2 17,4 5,0 23,2 5,9 17,3 32,4 43,2 7,0 7,7 3,1 10,0 8,1 10,8 16,2 18,1 12,1 2,1 3,9 0,3 5,0 6,2 Saldo en cuenta corriente2 Proyecciones 2013 10,3 13,9 3,1 19,3 1,8 15,2 29,6 38,7 0,7 6,7 2,6 7,2 8,0 11,9 16,7 9,9 9,4 1,0 2,5 2,3 2,8 5,2 2014 9,3 12,4 0,3 17,7 1,2 15,6 25,6 37,7 0,8 4,9 0,9 6,1 6,6 7,0 16,7 9,1 8,6 0,6 1,8 3,0 2,7 3,7 2012 ... ... 12,2 5,5 10,0 ... ... 2,1 ... ... 12,3 9,0 17,6 18,0 ... 12,2 ... 6,5 ... 6,9 ... ... Desempleo3 Proyecciones 2013 ... ... 13,2 ... 10,0 ... ... 2,1 ... ... 13,0 8,9 16,7 19,0 ... 12,2 ... 6,7 ... 6,8 ... ... 2014 ... ... 14,5 ... 9,8 ... ... 2,1 ... ... 12,8 8,8 16,0 20,0 ... 12,2 ... 6,9 ... 6,8 ... ...
Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Puede consultarse una lista completa de los perodos de referencia para cada pas en en el cuadro F del apndice estadstico. 1La variacin de precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en el cuadro A7 del apndice estadstico. 2Porcentaje del PIB 3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar. 4Incluye Bahrein, Libia, Omn y Yemen. 5El crecimiento del PIB real iran a partir de 2012 no se ha actualizado significativamente con respecto al informe WEO de abril de 2013 debido a que el banco central an no ha dado a conocer las cuentas nacionales y a la luz de los planes de las nuevas autoridades. 6Incluye Djibouti y Mauritania. Excluye Siria. 7Israel, que no es miembro de la regin, se incluye por razones geogrficas. Cabe notar que Israel no se incluye en los agregados regionales. 8El Magreb comprende Argelia, Libia, Marruecos, Mauritania y Tnez. 9El Mashreq comprende Egipto, Jordania y Lbano. Excluye Siria.
el debilitamiento de la demanda mundial particularmente el recrudecimiento de la desaceleracin de las economas de mercados emergentes o un aumento imprevistamente rpido de la oferta fuera de la OPEP, podran generar presin a la baja sobre los precios del petrleo y el crecimiento de los exportadores de petrleo de la regin. Aunque un endurecimiento imprevistamente drstico de las condiciones monetarias mundiales hara subir las tasas de inters internas de las economas del CCG cuyas monedas estn vinculadas al dlar de EE.UU., es probable que los efectos globales en el crecimiento sean pequeos, siempre que los precios del petrleo se mantengan elevados. Una disminucin sostenida de los precios del petrleo dejara a muchos exportadores de petrleo de la regin con dficits fiscales. En el curso de los ltimos aos, el aumento del gasto ha hecho subir los precios de equilibrio fiscal del petrleo (es decir, los precios del petrleo a los cuales los presupuestos gubernamentales
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quedan equilibrados) ms rpido que los precios efectivos del petrleo. En consecuencia, una serie de economas (Argelia, Bahrein, Irn, Iraq, Libia, Yemen) tienen precios de equilibrio fiscal que estn por encima de los precios del petrleo proyectados para 2014. Aunque las dems economas mantienen supervits y niveles de deuda pblica an relativamente bajos, la mayora no han estado acumulando riqueza con la rapidez necesaria para constituir reservas que sean suficientes para las generaciones futuras y que tambin puedan amortiguar cadas de los ingresos petroleros. En trminos de las polticas, la prioridad para los pases exportadores de petrleo de la regin es reforzar la capacidad de resistencia frente a los shocks de los ingresos petroleros y, al mismo tiempo, diversificar sus economas para absorber una fuerza laboral en rpido crecimiento. Son contadas las economas del CCG con largos horizontes de produccin y sustanciales amortiguadores fiscales que disponen de margen para desplegar una poltica fiscal
anticclica frente a los riesgos a la baja; en otras, el espacio fiscal es mnimo o inexistente. La poltica fiscal debera centrarse en crear amortiguadores contra los shocks de los precios del petrleo encontrando fuentes de ingreso pblico no petrolero y conteniendo los gastos corrientes difciles de revertir, al tiempo que mantiene un gasto social y de capital de buena calidad en pro de la diversificacin de la economa, el crecimiento y la acumulacin de la riqueza para las generaciones futuras. Las medidas encaminadas a mejorar la calidad de la enseanza y alinearla mejor con las necesidades del sector privado, sumadas a polticas que promuevan el espritu de empresa y la participacin de la mujer en la fuerza laboral, podran contribuir a estimular el crecimiento y reducir la dependencia del gasto fiscal financiado con ingresos petroleros como fuente de crecimiento econmico. En las economas del CCG, las iniciativas destinadas al mercado laboral incluida una capacitacin adecuada para atraer a los ciudadanos del GCC al sector privado deberan estar complementadas por una moderacin de los sueldos del sector pblico y de las expectativas de empleo en la funcin pblica. Las economas que no pertenecen al CCG deberan procurar promover la actividad del sector privado modernizando la infraestructura bsica y mejorando el clima de negocios.
poltica, la confianza y la actividad interna, contra un trasfondo de agudos desequilibrios fiscales y externos. El financiamiento proveniente de varios pases del CCG est aliviando las restricciones a corto plazo, y en consecuencia las autoridades han anunciado un programa de estmulo fiscal encaminado a respaldar el crecimiento y la creacin de empleos. En Lbano, los efectos de contagio de la situacin poltica y los refugiados que escapan al conflicto de Siria continuarn sacudiendo la confianza y desincentivando el turismo y el crecimiento, generando presin sobre la situacin fiscal y los saldos externos. El flamante gobierno de Pakistn tiene como mandato atacar el profundo dficit fiscal y externo, lo cual en un principio afectar el crecimiento. Sin embargo, se prev que las reformas del sector energtico, combinadas con niveles relativamente estables de remesas de los trabajadores y produccin agrcola y con el respaldo de donantes internacionales y bilaterales, apuntalarn el crecimiento a mediano plazo. En Tnez, la evolucin de la situacin poltica y la seguridad continuar empaando las perspectivas econmicas y enfriando el ritmo de la reforma fiscal, financiera y estructural. Se prev que el crecimiento en Marruecos se desacelerar en 2014, a medida que la produccin agrcola que depende de las lluvias se normalice tras una cosecha excepcional en 2013. Escapando a las tendencias regionales, algunas economas continuarn gozando de un crecimiento slido, segn las proyecciones. En Djibouti, el vigor del transporte martimo estimular la construccin y atraer IED. En Mauritania, un prspero sector minero y las obras de infraestructura pblica fortalecern la actividad econmica. En la mayora de los pases, la inflacin se mantiene elevada, aunque se ha moderado en los ltimos tiempos, gracias a los niveles decrecientes de los precios mundiales de los alimentos y la energa. En Pakistn, la depreciacin de la moneda y el recorte de los subsidios energticos probablemente aticen la inflacin. Los factores nacionales y regionales son las principales fuentes de riesgos, que continan inclinndose a la baja. Los reveses sufridos por las transiciones polticas y la constante tensin en el mbito social y de la seguridad podran demorar el regreso de la confianza y las reformas. Los riesgos a la baja para el crecimiento en la zona del euro y las economas del CCG tambin son riesgos para los importadores de petrleo de la regin, a travs de los efectos de contagio en el turismo, el
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comercio y las remesas. En la mayora de los pases, la limitada exposicin a los mercados internacionales de capital debera limitar los riesgos de una interrupcin repentina de las entradas de capitales. Aun as, dada la limitada flexibilidad del tipo de cambio, el endurecimiento de las condiciones monetarias mundiales podra provocar un alza de las tasas de inters internas, lo cual enfriara el crecimiento. En un ambiente de mayor riesgo debido a las tensiones regionales y el recrudecimiento de la incertidumbre poltica, los objetivos de la poltica econmica son tres: 1) crear empleo, 2) avanzar con la consolidacin fiscal y 3) emprender reformas estructurales. El creciente y elevado nivel de desempleo exige concentrarse con urgencia en la creacin de empleos. La demora en la recuperacin de la inversin privada plantea la necesidad de que el gobierno desempee un papel clave en el apuntalamiento de la actividad econmica a corto plazo. Como el margen para incrementar los dficits fiscales es limitado, el gasto en subsidios generalizados debe reorientarse hacia una inversin pblica que favorezca el crecimiento y al mismo tiempo mejore la proteccin de grupos vulnerables a travs de una asistencia social bien focalizada. Los socios externos podran proporcionar financiamiento adicional si existen marcos de poltica adecuados. Como las inquietudes en torno a la sostenibilidad de la deuda estn creciendo y se estn erosionando los factores amortiguadores fiscales y externos, la mayora de los pases deben comenzar a poner en orden la situacin fiscal. Sin embargo, en algunos casos, quizs haya margen para escalonar el ajuste fiscal a fin de limitar su impacto en la actividad econmica a corto plazo. Se necesitara una estrategia de consolidacin fiscal a mediano plazo creble para asegurar que los inversionistas nacionales y extranjeros sigan estando dispuestos a proporcionar financiamiento adecuado. En algunos casos, la flexibilizacin del tipo de cambio tambin puede ayudar a suavizar el impacto a corto plazo de la consolidacin fiscal en el crecimiento y contribuir a reconstituir las reservas internacionales. Un ambicioso programa de reforma estructural es esencial para potenciar la actividad del sector privado y promover una economa ms dinmica, competitiva e inclusiva. Las reformas deben centrarse en una gran cantidad de mbitos, como la mejora de la regulacin y gobernabilidad del sector empresarial, la ampliacin del acceso de las empresas y los consumidores al financiamiento, y la flexibilizacin de los mercados de trabajo y de productos, al tiempo que se protege
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a los grupos vulnerables a travs de una asistencia social bien focalizada. Dar los primeros pasos en este sentido puede ayudar a dar fe del compromiso de los gobiernos con las reformas y afianzar la confianza. La demora en la recuperacin econmica y el creciente desempleo ponen de relieve la urgencia de reformar las polticas. Es esencial avanzar sin tardanza en estos tres mbitos prioritarios con el respaldo de la comunidad internacional a travs de la ampliacin del financiamiento, el acceso y la asistencia tcnica para comenzar a obtener los beneficios tan ansiados de las recientes transiciones econmicas y polticas.
Menor que 0 Entre 0 y 1 Entre 1 y 2 Entre 2 y 4 Entre 4 y 6 Mayor o igual que 6 Datos insucientes Cubierto en un mapa diferente Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.
el debilitamiento del aumento del consumo, afectado este ltimo por el crecimiento decreciente del ingreso disponible y la erosin de la confianza de los consumidores. Con contadas excepciones, la inflacin se mantuvo estable en trminos amplios de la regin. La reciente volatilidad de los mercados financieros internacionales ha afectado a varias economas de la regin, aunque la mayora de los pases de bajo ingreso sufrieron poco esos efectos gracias a lo limitado de sus vnculos con los mercados financieros internacionales. Entre los mercados fronterizos, la moneda de Nigeria se debilit frente al dlar de EE.UU. cuando la volatilidad toc mximos, aunque las condiciones financieras se han estabilizado desde entonces. En Sudfrica, la moneda sufri una cada pronunciada, los diferenciales de los bonos se ensancharon y los precios de las acciones retrocedieron debido a factores externos sumados a vulnerabilidades econmicas internas. Sin embargo, como las afluencias se reanudaron en julio y agosto, para comienzos de septiembre los precios de los activos parecan estar estabilizndose. De acuerdo con las proyecciones, el crecimiento aumentar de alrededor de 5% en 2012 y 2013 a 6% en 2014. Esto representa una revisin a la baja de ms de punto porcentual para 2013 en relacin con el informe WEO de abril de 2013 si se toma la regin en
su totalidad, y de casi punto porcentual para 2014 si se toman los pases de ingreso mediano (cuadro 2.7): En Angola, las revisiones reflejan demoras de la ejecucin del presupuesto. En Nigeria, entre otros factores, reflejan principalmente la disminucin de la produccin de petrleo. Se prev que el crecimiento en Sudfrica mejorar poco a poco a partir de 2014 a medida que tome cuerpo el crecimiento mundial y se diluyan los estrangulamientos en la infraestructura. Sin embargo, el endurecimiento de las condiciones de financiamiento, la debilidad que an aqueja a la confianza de los inversionistas y los consumidores, la tensin persistente de las relaciones industriales, la incertidumbre en torno a la poltica y el elevado nivel de deuda de los hogares actuar como un lastre para la evolucin de la economa. En otras economas, se prev que el crecimiento seguir siendo ms bien robusto, alimentado por la inversin en proyectos de infraestructura, energa y recursos naturales, as como el aumento del producto generado por los proyectos que se inicien (Ghana, Mozambique, Nger, Sierra Leona). Sin embargo, la reciente debilidad de los precios internacionales de las materias primas podra demorar la inversin en minera en algunos pases (Guinea). El crecimiento a
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24 21 18 15 12 9 6 3 0 3 6
3. Saldo en cuenta corriente (porcentaje del PIB) AS 25 Pases exp.de petrleo Pases de ingreso 20 mediano 15 Pases de bajo ingreso 10 30 5 0 5 10 15 2004
4. Trminos de intercambio (ndice; 2004 = 100) AS Pases exportadores de petrleo Pases de ingreso mediano Pases de bajo ingreso
5. Inacin2 (variacin porcentual interanual) 35 AS Pases exp. de petrleo 30 Pases de ingreso mediano 25 Pases de bajo ingreso 20 15 10 5 0 2007 08 09 10 11 12 13
6. Saldo scal del gobierno general (porcentaje del PIB del 20 ejercicio) AS Pases exp. de petrleo Pases de ingreso mediano Pases de bajo ingreso 15 10 5 0 5 2004 06 08 10 12 14 10
Fuentes: Haver Analytics; FMI, base de datos de International Financial Statistics, y estimaciones del personal tcnico del FMI. Nota: AS = frica subsahariana. 1 Liberia, Sudn del Sur y Zimbabwe se excluyen debido a limitaciones de los datos. 2 Debido a limitaciones de los datos, se excluyen Chad, la Repblica del Congo y Gabn de los pases exportadores de petrleo; Camern, Swazilandia y Zambia de los pases de ingreso mediano; Comoras, Eritrea, Gambia, Guinea, Guinea-Bissau, Liberia, la Repblica Democrtica del Congo, Santo Tom y Prncipe, Sudn del Sur y Zimbabwe de los pases de bajo ingreso.
mediano plazo de algunos exportadores de recursos tambin se ver afectado por la desaceleracin de la trayectoria de crecimiento en la economa china4. Segn las previsiones, la inflacin volver a disminuir en 2013 en gran parte de la regin, gracias a cierta moderacin de los precios mundiales de los alimentos y a polticas monetarias prudentes. Sin embargo, los saldos en cuenta corriente continuarn debilitndose, segn las proyecciones, entre otras cosas por efecto del descenso de los precios mundiales de las materias primas (por ejemplo, Burkina Faso y Nigeria) y la continua inversin en infraestructura y recursos naturales financiada con IED (Mozambique, Sierra Leona). Los principales riesgos para las perspectivas son una desaceleracin econmica mundial o un enfriamiento ms profundo del crecimiento en China u otros mercados emergentes importantes que podran debilitar la exportacin como consecuencia del retroceso de los precios de las materias primas o la disminucin de las entradas de ayuda e IED. Una disminucin pronunciada o dilatada de los precios del petrleo y de las materias primas afectara a los exportadores de materias primas que an no cuentan con suficientes factores amortiguadores fiscales (Angola, Nigeria) y podra afectar a los proyectos de desarrollo de recursos planificados o en marcha (Ghana, Guinea, Liberia). Sudfrica tambin es vulnerable a nuevas desaceleraciones o interrupciones repentinas de las entradas de capitales, que podran ser causadas por la revaloracin del riesgo a escala mundial o shocks internos, especialmente una escalada de las tensiones industriales. Algunos mercados fronterizos, como Ghana y Nigeria, tambin podran resultar vulnerables a desaceleraciones de los flujos financieros privados. El riesgo interno generado por la agudizacin de las tensiones sociopolticas (por ejemplo, en el Sahel y la Repblica Centroafricana) y el recrudecimiento de los problemas de seguridad en el norte de Nigeria tambin podra afectar desfavorablemente a los pases vecinos. Dada la importancia de la agricultura de subsistencia, la falta de lluvias tambin puede crear un riesgo de inseguridad alimentaria y hacer subir los precios en varias partes de la regin. La insuficiencia de la capacidad de generacin de electricidad podra ser otro lastre para el crecimiento de una gran cantidad de pases. En trminos generales, las polticas macroeconmicas deberan seguir concentradas en reconstituir los factores amortiguadores que se hayan agotado y en mantener la inflacin bajo control. La movilizacin de los ingresos
4Vase tambin la seccin especial del captulo 1 sobre las materias primas.
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Cuadro 2.7. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en algunas economas de frica subsahariana
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)
PIB real Proyecciones 2012 frica subsahariana Exportadores de petrleo4 Nigeria Angola Guinea Ecuatorial Gabn Repblica del Congo Economas de ingreso mediano5 Sudfrica Ghana Camern Cte dIvoire Botswana Senegal Economas de bajo ingreso6 Etiopa Kenya Tanzana Uganda Repblica Democrtica del Congo Mozambique 4,9 6,3 6,6 5,2 5,3 5,6 3,8 3,8 2,5 7,9 4,6 9,8 4,2 3,5 4,9 8,5 4,6 6,9 2,8 7,2 7,4 2013 5,0 5,8 6,2 5,6 1,5 6,6 5,8 3,3 2,0 7,9 4,6 8,0 3,9 4,0 6,5 7,0 5,9 7,0 5,6 6,2 7,0 2014 6,0 7,0 7,4 6,3 1,9 6,8 4,8 3,9 2,9 6,1 4,9 8,0 4,1 4,6 8,1 7,5 6,2 7,2 6,5 10,5 8,5 2012 9,0 10,8 12,2 10,3 3,4 2,7 5,0 5,5 5,7 9,2 2,4 1,3 7,5 1,4 12,7 24,1 9,4 16,0 14,0 2,1 2,1 Precios al consumidor1 Proyecciones 2013 6,9 8,7 9,9 9,2 5,0 1,5 5,3 5,9 5,9 11,0 2,5 2,9 6,8 1,2 6,3 7,2 5,4 8,5 5,0 4,4 5,5 2014 6,3 7,6 8,2 8,5 5,4 2,5 2,8 5,5 5,5 9,8 2,5 2,5 5,8 1,6 5,8 8,2 5,0 5,8 4,9 6,0 5,6 2012 3,0 6,9 7,6 9,2 12,6 13,2 1,3 6,2 6,3 12,2 3,7 1,3 4,9 10,3 13,0 6,6 9,3 15,3 10,5 9,6 36,5 Saldo en cuenta corriente2 Proyecciones 2013 4,0 3,7 3,2 7,1 15,1 9,7 7,5 6,3 6,1 12,9 4,1 2,9 1,8 9,5 12,2 6,4 7,8 14,9 12,0 12,9 40,1 2014 4,0 3,2 3,6 4,6 16,9 6,3 5,1 6,1 6,1 10,7 3,7 2,5 1,2 8,5 12,1 6,1 7,3 14,1 13,9 17,0 41,7 2012 ... ... ... ... ... ... ... ... 25,1 ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... Desempleo3 Proyecciones 2013 ... ... ... ... ... ... ... ... 26,0 ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 2014 ... ... ... ... ... ... ... ... 26,2 ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...
Partida informativa
5,1
4,8
5,7
8,9
6,9
6,3
2,8
3,9
4,2
...
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Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Puede consultarse una lista completa de los perodos de referencia para cada pas en en el cuadro F del apndice estadstico. 1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en el cuadro A7 del apndice estadstico. 2Porcentaje del PIB. 3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar. 4Incluye Chad. 5Incluye Cabo Verde, Lesotho, Mauricio, Namibia, Seychelles, Swazilandia y Zambia. 6Incluye Benin, Burkina Faso, Burundi, Comoras, Eritrea, Gambia, Guinea, Guinea-Bissau, Liberia, Madagascar, Malawi, Mal, Nger, la Repblica Centroafricana, Rwanda, Santo Tom y Prncipe, Sierra Leona, Sudn del Sur, Togo y Zimbabwe.
fiscales constituye un objetivo importante para los pases de bajo ingreso a nivel ms general, ya que all puede ayudar a atender necesidades sociales y de inversin. En ese sentido, tambin ser crucial fijar las prioridades del gasto social y de capital mientras se siguen mejorando la seleccin de proyectos y la capacidad de ejecucin. Aunque la cancelacin de la deuda dentro del marco de la Iniciativa para los Pases Pobres Muy Endeudados y la Iniciativa para el Alivio de la Deuda Multilateral ha mejorado la sostenibilidad global de la deuda, es necesario mantener la prudencia para que los niveles de deuda sigan bajo control, especialmente en los casos en que ha aumentado en los ltimos tiempos (por ejemplo, Cabo Verde y Senegal). Si la inflacin se mantiene relativamente alta, se justifica tambin aplicar polticas monetarias restrictivas (Angola, Tanzana). En algunos pases exportadores de petrleo (Angola), es necesario tomar medidas para mejorar la transparencia y el control pblico de la administracin del ingreso presupuestario. Sudfrica debe avanzar a paso firme en la
implementacin de reformas estructurales para mejorar la enseanza y la eficacia de los servicios pblicos, disolver estrangulamientos en la infraestructura y promover la competencia en el mercado de los productos y la flexibilidad del mercado laboral. A mediano plazo, todos los pases de la regin tendrn que redoblar los esfuerzos por promover el crecimiento sostenible e inclusivo invirtiendo en capital fsico y humano, profundizando los sectores financieros, promoviendo la agricultura, mejorando el clima de negocios y fomentando la diversificacin de la economa. En muchos pases hay margen para incrementar el financiamiento del gasto prioritario ampliando la base tributaria o recortando los subsidios energticos (por ejemplo, Camern y Nigeria).
Referencia
Fratzscher, Marcel, 2012, Capital Flows, Push versus Pull Factors and the Global Financial Crisis, Journal of International Economics, vol. 88, No. 2, pgs. 34156.