Capital de Risco no Brasil Atritos e Convergncias

Palavras-chave: Capital de risco, Finep, Frum Brasil Capital de Risco, empresas de base Resumo: este artigo tem base em estudo sobre a indstria de capital de risco no Brasil a

tecnolgica, inovao, investidores, fundos de investimento, atritos e convergncias.

partir da viso de empreendedores e investidores -, do qual participaram dez empresrios, quatro gestores de fundos de capital de risco, alm de especialistas de mercado. O capital de risco (ou venture capital) prtica recente no pas, e se caracteriza pelos seguintes aspectos: o investidor aplica o dinheiro num fundo de investimento, que o destina, por sua vez, a uma empresa, mediante participao acionria. O gestor do fundo de investimento pode participar diretamente na gesto das empresas, agregando-lhe seu conhecimento e expertise, ampliando a rede de contatos e colaborando na reviso e reestruturao do plano de negcios da empresa, alm de participar do conselho. Para que o investimento acontea, depende do acordo entre as partes envolvidas, depois de negociaes de valorao da empresa, constituio do grupo diretor e outros aspectos que dependem de cada caso. Chega-se, ento, ao acordo que decidir qual ser a diviso acionria da empresa. O objetivo deste artigo detectar os pontos de atritos e de convergncias nas negociaes entre os empresrios e os gestores dos fundos.

O capital de risco (tambm conhecido como venture capital) se caracteriza, em geral, pelo investimento em micros, pequenas e mdias empresas (tanto quanto pelo nmero de funcionrios, quanto pelo faturamento), com a peculiaridade de, alm do capital aplicado, o investidor tambm participa da gesto das empresas. Isto acontece quando ele agrega seu conhecimento e experincia (expertise), amplia a rede de contatos, e colabora na reviso e reestruturao do plano de negcios da empresa. Esta indstria ainda est em desenvolvimento no Brasil, pois um segmento ainda novo no nosso pas. Em pases como os Estados Unidos, por exemplo, ele se apresenta em um estado maduro, e com um alto volume de capital investido. O objetivo deste estudo foi o de identificar os entraves que este mercado sofre no Brasil, pela tica das empresas e dos fundos de investimento; e tambm identificar possveis solues para o seu desenvolvimento. Para isto, foram entrevistadas 10 empresas atuantes neste segmento, bem como 4 gestores de fundos de investimento em capital de risco. O universo das entrevistas foi focado em empresas de base tecnolgica, que participaram de alguma edio do Frum Brasil Capital de Risco (antigo Venture Forum) realizado pela FINEP Financiadora de Estudos e Projetos, ligada ao Ministrio de Cincia e Tecnologia. A FINEP, tem como misso promover e financiar a inovao e a pesquisa cientfica e tecnolgica em empresas, universidades, institutos tecnolgicos, centros de pesquisa e outras instituies pblicas ou privadas, mobilizando recursos financeiros e integrando instrumentos para o desenvolvimento econmico e social do pas. E atravs do Projeto Inovar, tem como objetivo promover o desenvolvimento de pequenas e mdias empresas de base tecnolgica brasileiras e gerar opes de financiamento para este segmento atravs de investimentos em capital de risco (Relatrio de Atividades FINEP 2003). A FINEP conta ainda com o Portal Capital de Risco Brasil (www.capitalderisco.gov.br), que segundo a FINEP descreve, o canal de acesso das empresas de tecnologia, que conta com um banco de dados para cadastramento de planos de negcios. Alm disso, o primeiro portal brasileiro a tratar do tema capital de risco, incluindo conceitos, artigos, estatsticas, links clipping com todas as notcias sobre o tema e informaes sobre as aes do Projeto Inovar da FINEP. O portal
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

Introduo

Finep

360

permite ainda o encontro virtual entre empresas e investidores e a participao em grupos de discusso. Segundo estatsticas da FINEP, o Portal Capital de Risco Brasil possui: mdia de 5.000 acessos/ms cerca de 1.700 empresas cadastradas mais de 100 investidores escritos comunidade virtual com 372 usurios cadastrados verses em Portugus, Ingls e Espanhol aprimoramento permanente. No mbito deste estudo, focaremos mais em uma das aes da FINEP: O Frum Brasil Capital de Risco. Conforme o Relatrio de Atividades FINEP 2003; o Frum Brasil Capital de Risco (FBCR) : uma agenda permanente de rodas de investimento entre empreendedores em busca de capital de risco e investidores, interessados em boas oportunidades de investimento. O grande diferencial do FBCR o processo de preparao das empresas, que contribui fortemente para aumentar as chances das empresas participantes captarem investimentos. Aps rigorosa seleo, as empresas recebem, durante cerca de dois meses, assessoria intensiva por parte de uma equipe multidisciplinar, para elaborao, aperfeioamento, assessoria na estruturao do plano de negcios em seus aspectos organizacional, estratgico, financeiro e jurdico, bem como suporte na apresentao aos investidores. O perfil desejado para que as empresas se apresentem no Frum so: Setores: tecnologia da informao, biotecnologia, qumica, energia, indstria e segmentos correlatos; Inovao: diferenciais explcitos em relao concorrncia; Mercado: perspectivas de crescimento, grande o suficiente para a entrada de uma nova empresa com razovel participao; Retorno Financeiro: rentabilidade e projeo de receitas elevadas a partir do investimento; Desinvestimento: devem haver alternativas de sada do negcio para o investidor no futuro. O Frum Brasil Capital de Risco se divide em duas fases: - Fase I: voltado para: promover e apoiar empreendedores e empresas; atrair investidores; melhorar e adequar a qualidade das propostas de investimento; difundir a atividade de capital de risco. - Fase II: dirigido a: promover o desenvolvimento dos mecanismos de liquidez: viabilizar a sada dos investidores. poca em que a etapa de entrevistas deste estudo foi realizada (final de 2004), o FBCR apresentava os seguintes nmeros: Cadastros: 1.797 Empresas selecionadas: 294 Participantes: 110 Investidas: 18 Em negociao: 34 Valores investidos: R$ 103,60 milhes

Como j foi visto anteriormente, a indstria de capital de risco se caracteriza, geralmente, por investimentos em micros, pequenas e mdias empresas (tanto em nmero de funcionrios, quanto em faturamento). E exatamente isto que o diferencia do private equity, que tambm se caracteriza no investimento em empresas, mas que possuam faturamento muito superior ao dos investimentos em capital de risco.
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

Capital de risco

361

A criao de uma empresa passa por vrios estgios, onde necessrio capital para alavancar o negcio. E no Brasil, as empresas encontram muita dificuldade para captao de recursos, tendo em vista que os emprstimos bancrios tm um custo altssimo e exigem muitas garantias. Mas uma empresa que est sendo criada, e que no possui um fluxo de caixa estvel, no tem como dar todas estas garantias aos bancos. Com o capital de risco, este problema no acontece, j que o investidor faz uma aposta na empresa, ou seja, se ela obtiver lucro ele ganha, mas em caso de fracasso ele perde junto com a empresa. Vamos ver em seguida, os diversos estgios de uma empresa e as respectivas necessidades de financiamento.
Estgio do ciclo de vida da empresa Concepo / Criao Caractersticas financeiras Atividades a serem financiadas Desenvolvimento do plano de negcios; desenvolvimento de estudos e projetos; pesquisas de mercado preliminares Desenvolvimento de prottipos Pr-operao: projetos pilotos; pesquisas de mercado; compra de mquinas e equipamentos; contratao de pessoal Montagem de canal de distribuio; estruturao da empresa; atividades operacionais (giro) Ampliao do canal de distribuio; atividades de marketing; desenvolvimento de novos produtos e servios; atividades operacionais (giro) Atividades de marketing; atividades operacionais (giro)

Receita zero / Fluxo de caixa negativo

Start Up Estgio inicial

Receita muito baixa e oscilante / Fluxo de caixa negativo Receita baixa ou oscilante Fluxo de caixa negativo Empresa atinge o ponto de equilbrio operacional / Receitas em crescimento Reestruturao dividendos / Gerao de

Crescimento Expanso

Maturidade

Fonte: Pavani, Claudia. O Capital de Risco no Brasil. P. 28

Um tipo de atividade muito caracterstica deste segmento, o investimento em capital semente; que caracterizado pelo aporte de recursos em empresas no estgio de concepo/criao. Este tipo de investimento muito importante, pois ajuda a empresa a se estruturar justamente em sua fase inicial, onde geralmente os recursos da empresa so dos empreendedores e seus familiares. Como dito anteriormente, os emprstimos bancrios so uma fonte de financiamento das empresas, mas alm deste meio h vrias outras, conforme mostra Claudia Pavani:
Fonte de Recursos Lucros acumulados Clientes Fornecedores Parceiros Doaes ou prmios Descrio Recursos gerados na operao e retidos pela empresa nos perodos anteriores O cliente adianta o valor contratado, e a empresa utiliza os recursos para o desenvolvimento ou produo/prestao do servio A empresa pode conseguir parcelamento ou desconto para pagamento de seus fornecedores Interessados em estratgias comuns, produtos ou servios complementares e/ou atividades comuns podem financiar a empresa Instituies de fomento do governo ou instituies promotoras de desenvolvimento financiam projetos a fundo perdido, quando os projetos apresentados tm

II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

362

Incentivos fiscais

Scios (atuais e novos) Bancos

as caractersticas que se quer fomentar Incentivos fiscais, geralmente sob a forma de diminuio de alquotas dos impostos. Os governos, nas diferentes esferas, podem criar incentivos fiscais com o objetivo de atrais empresas para determinadas regies ou fomentar o desenvolvimento de setores econmicos Atuais scios aportam recursos na empresa; ou venda de aes ou de outros tipos de valores mobilirios para terceiros Financiamento de instituies bancrias
Fonte: Pavani, Claudia. O Capital de Risco no Brasil. P. 29

importante lembrar, que para cada estgio da empresa, mais adequado um certo tipo de financiamento. Como dissemos antes, os emprstimos bancrios no so recomendados para empresas em estgios iniciais que apresentem fluxo de caixa instvel; mas pode ser uma fonte apropriada de captao de recursos, para empresas que j apresentam um fluxo de caixa estvel. Vejamos cada instrumento financeiro utilizado, apresentado por Pavani (2003): - Lucros acumulados: uma empresa que no apresente receita, no tem como utilizar este mecanismo para se alavancar; portanto, tal hiptese, recomendada apenas para empresas em crescimento/expanso e empresas que j atingiram a maturidade. - Clientes: adequado para empresas que j realizam vendas, ou seja, que j possuam clientes. Este ponto acontece do estgio inicial em diante. - Fornecedores: adequado para empresas que j possuam fornecedores para a construo de seus produtos, ou seja, que pelo menos j estejam na etapa da construo do prottipo; que ocorre da fase de start up em diante. - Parceiros: adequado para empresas que j possuam um prottipo, para que possa gerar interesse em eventuais parceiros. Este tipo de financiamento adequado para empresas start up em diante. - Governo (doaes): empresas em qualquer estgio tem a chance de contar com financiamentos governamentais. - Incentivos fiscais: voltados para empresas a partir do estgio inicial. - Recursos do prprio empreendedor ou de parentes e amigos: este tipo de financiamento acontece apenas nos estgio de concepo/criao e start up; pois nesta etapas, as empresas no contam com receitas que permitam elas se alavancar ou oferecer garantias. - Business Angels: adequado aos estgios iniciais das empresas (concepo/criao). Estudaremos os business angels posteriormente. - Emisses pblicas: apenas empresas maduras, e que j tenham faturamento em torno dos US$ 100 milhes. - Financiamentos bancrios: como j foi visto, apropriado apenas para empresas com fluxos de caixa mais estveis; que ocorre desde o estgio inicial da empresa. A regulamentao que rege este mercado comeou com a Instruo CVM 209, de 1994 (que dispe sobre a constituio, o funcionamento e a administrao dos Fundos Mtuos de Investimento em Empresas Emergentes). Com esta, o mercado de capital de risco passou a ter uma regulamentao especfica, o que no ocorria antes. Em 2003, foi instituda a Instruo CVM 391; mas importante salientar que esta no revogou a primeira. Esta ltima mais flexvel, e deu uma maior facilidade para se montar um fundo de Venture Capital, e alm disto, o fundo passa a ser negociado entre investidor e gestor (fonte: site da CVM e entrevista com especialista).
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

Regulamentao

363

Neste trabalho, foram realizadas uma srie de entrevistas com empresas atuantes neste segmento, e participantes do Frum Brasil Capital de Risco (ex Venture Forum Brasil). Estas entrevistas ocorreram por meio de questionrios enviados s empresas e atravs de entrevistas com os empresrios. Este estudo conta com a resposta de 10 empresas participantes do FBCR, sendo que 07 delas receberam investimentos e 03 delas ainda no tinham conseguido serem investidas. Veremos no grfico a seguir, a distribuio das empresas participantes do Frum Brasil Capital de Risco por regio.
Distribuio das empresas participantes do FBCR por regio 3% 9%

Empresas

28%

60%

Sul Sudeste Centro-Oeste Nordeste

Fonte: Banco de dados da FINEP

Distribuio das empresas participantes da pesquisa por regio

10% Sudeste Sul Nordeste

30%

60%

Nestes grficos podemos ver que, por regio, a pesquisa est de acordo com as estatsticas do Frum Brasil Capital de Risco. As empresas estudadas so distribudas por diversos setores, estes so:

II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

364

Distribuio das empresas por setor de atuao

6 5 4 3 2 1 0 TI Sade Energia Ind. Metalrgica Equipamentos eltricos

Empresas

Veremos a seguir, alguns quadros onde aparecem as empresas participantes deste estudo mais detalhadamente:
EMPRESA 1 DATA DE FUNDAO N DE SCIOS SETOR FATURAMENTO 2003 FATURAMENTO 2004 N DE EMPREGADOS ROUNDS DE INVESTIMENTO Empresa Investida pelo CR? EMPRESA 6 DATA N DE SCIOS SETOR FATURAMENTO 2003 FATURAMENTO 2004 N DE EMPREGADOS ROUNDS DE INVESTIMENTO Empresa Investida pelo CR? 2000 5 Segurana da Informao No Informado No Informado 20 1 No 1999 2 Segurana da Informao No Informado R$ 5,5 milhes 40 1 Sim EMPRESA 7 2000 5 Equipamentos Eltricos R$ 1 milho R$ 1 milho 23 0 No No Sade No Informado No Informado 65 Sim EMPRESA 2 1987 2 Informtica R$ 550 mil R$ 1,1 milho 15 EMPRESA 3 1990 12 Informtica R$ 90 milhes R$ 100 milhes 260 2 Sim EMPRESA 8 2001 EMPRESA 4 1980 4 Ind. Metalrgica R$ 95 milhes R$ 140 milhes 820 3 Sim EMPRESA 9 2001 5 Jogos Eletrnicos R$ 0 R$ 250 mil 18 3 Sim EMPRESA 5 1993 4 Sade R$ 1,2 milho R$ 1,5 milho 34 1 Sim EMPRESA 10 2002 2 Energia R$ 640 mil R$ 0 13 1 Sim

As trs que ainda no haviam sido investidas atuam nos setores: TI, Sade e Equipamentos Eltricos. As empresas participantes deste estudo entraram na indstria de capital de risco atravs do Venture Forum Brasil (atual Frum Brasil Capital de Risco) da FINEP. E o que levou estas empresas a procurarem o capital de risco foram basicamente dois fatores: o capital e a ajuda na gesto. As empresas necessitavam do capital para poderem alavancar seus negcios; comprando mquinas, desenvolvendo produtos e contratando pessoal. Mas tambm contavam com a expertise dos investidores. Geralmente, os empresrios so muito competentes na parte
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

Motivao

365

tcnica de seus negcios, mas quando se trata de viso de mercado, marketing e negociao com clientes, o investidor pode agregar muito empresa; pois possui uma ampla rede de contatos e uma vasta experincia. A expectativa da entrada do capital de risco nas empresas era exatamente esta: eles buscavam uma ajuda na gesto da empresa, rede de contatos e profissionalismo por parte dos investidores. Estas expectativas no se alteraram no decorrer das negociaes; apenas nas empresas que no conseguiram investimento que houve reclamaes; principalmente no que diz respeito ao profissionalismo dos fundos de capital de risco. Para eles, os fundos enviaram profissionais sem experincia em negociao com as empresas; e questionaram tambm o fato de os fundos de capital de risco tentarem minimizar ao mximo os riscos da operao, fazendo com que as empresas arquem com a maior parte dos riscos. Veremos a seguir que os gestores dos fundos no concordam com estas afirmativas, embora confirmem que os profissionais so novos; principalmente porque o mercado em si, ainda novo.

Para alguns empresrios, o tempo de negociao com os investidores foi bastante longo; e podemos observar que este tempo variou entre 4 meses at 4 anos. Mas um ponto importante salientar neste momento; conforme afirmou um gestor de fundo entrevistado, importante analisar se este longo tempo que ocorreu em algumas negociaes foi por uma demora no processo de negociao, ou se foi porque os fundos interromperam as negociaes esperando que a empresa cresa em algum aspecto para poderem voltar a negociar. Pois, s vezes, um fundo quer investir em uma empresa, mas por achar que ela precisa melhorar algo, espera um tempo para que a empresa possa se adequar a expectativa do investidor. E neste caso, o tempo de negociao no deveria levar em conta o tempo que o fundo espera para a empresa se estruturar, objetivando suprir a expectativa do investidor. Mas nos casos em que a demora realmente ocorre devido ao excesso de burocracia (outra queixa feita pelos empresrios) e a demora na avaliao do projeto, as empresas que so de base tecnolgica e que possuem contedo inovador so prejudicadas, pois elas correm o risco de perder competitividade, em decorrncia de perderem o timing do negcio. Os principais pontos e rea de conflito nas negociaes so: As clusulas de Drag e Tag Along; A avaliao da empresa; A participao na empresa (participao majoritria ou minoritria do fundo). Os principais pontos e reas de convergncia na negociao so os seguintes: O crescimento do negcio; A profissionalizao da gesto. O nvel de conhecimento sobre capital de risco por parte das empresas, antes de participarem do FBCR era muito baixo; o que reflete bem um dos problemas enfrentados por este mercado no Brasil. A falta de cultura de capital de risco, e a falta de conhecimento tambm, so fatores inibidores para o desenvolvimento da indstria em nosso pas. Isto comprovado pelo fato de que 60% das empresas entrevistadas disseram que de alguma forma o conhecimento inicial delas sobre o mercado de capital de risco afetou as negociaes com os fundos de investimento. Ou seja, se os empresrios tivessem mais conhecimento do assunto, poderiam negociar melhor com os investidores. Para os empresrios, a ajuda de um consultor seria muito importante para a negociao, principalmente na rea jurdica; pois se percebe que nesta rea onde os empreendedores tm maior dificuldade na hora de negociar.
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

Pontos crticos na negociao com investidores

Balano

366

Na opinio de alguns empresrios, o conhecimento prvio sobre capital de risco pouco influi na negociao com os fundos, pois s se aprende realmente na prtica. Mas esta opinio no compartilhada pela maioria dos empreendedores, que afirmam que um conhecimento inicial satisfatrio do assunto, realmente ajuda na negociao. Para as empresas, seria muito importante que fossem criadas linhas especiais de financiamento, e que no tivessem um alto custo, como o caso dos financiamentos tradicionais. Vale ressaltar que a FINEP lanou em 2004 um programa de financiamento chamado de Juro Zero, que ser muito importante para que estas empresas possam captar os recursos necessrios para alavancarem seus negcios. Um fato que foi observado com as empresas estudadas foi que 60% destas, procuraram saber qual o fundo de investimento era mais apropriado, ou seja, qual o perfil do fundo desejado para investir em suas empresas. E para as negociaes, 70% das empresas montaram uma estratgia de negociao, e a maioria deu certa. Os investidores anjo so pessoas fsicas que detm muito capital, e investem em empresas emergentes, geralmente na fase de criao ou no estgio de start up. Este investimento conhecido como capital semente, ou seed money, pois um dinheiro aplicado quando a empresa ainda est em um estgio embrionrio. A quantia aplicada neste tipo de negociao, geralmente baixa, mas fundamental para as empresas custearem suas operaes. No Brasil ainda pequeno o nmero de investidores anjo (Business Angels), se comparado aos Estados Unidos. Fundada em dezembro de 2002, e em operao desde 2003, a Gvea Angels uma associao onde investidores individuais se renem para investirem em empresas, minimizando o risco e aumentando a probabilidade de sucesso em investimentos. Esta uma organizao pioneira no Brasil, e se localiza no Rio de Janeiro, que seu foco de atuao. Nos Estados Unidos, organizaes deste tipo j existem h algum tempo, e obtm sucesso em muitos dos seus investimentos; vale a pena destacar: Band of Angels, Tech Coast Angels e o Angels Forum. A vantagem de uma organizao destas, que os investidores podem ampliar suas carteiras de investimento, minimizando seus riscos; pois tero mais pessoas investindo (o que divide o risco), e mais empresas na carteira (o que aumenta a chance de empresas com sucesso dentro dela compensarem as empresas que por ventura vierem a fracassar). A Gvea Angels ainda no realizou nenhum investimento at o fechamento deste estudo, mas tinham trs empresas em estgio avanado de negociao. As empresas selecionadas pela Gvea Angels, so preparadas por uma equipe e apresentadas aos investidores associados no Angel Forum. Caso haja interesse por parte de algum investidor (ou um grupo de investidores), eles se renem com os empreendedores e comeam a negociao. A meta da Gvea Angels aumentar o nmero de scios (investidores individuais) para 50 no decorrer dos prximos anos. Os Fundos Mtuos de Investimento em Empresas Emergentes FMIEE, que so os fundos atuantes neste mercado, tm uma caracterstica peculiar: eles tm um tempo prdefinido de operao. Aps este perodo, ele obrigado a realizar sua sada da empresa investida (conhecido como perodo de desinvestimento); este pode ocorrer de diversas maneiras, tais como: venda da participao na empresa para compradores estratgicos (empresas de grande porte que estejam interessadas), abertura de capital via bolsa de valores e recompra das aes por parte dos empreendedores. II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005 367

Investidores anjos

Fundos

Atualmente esto registrados na CVM (Comisso de Valores Mobilirios), um total de 45 fundos de investimento, onde a maioria atua no segmento de private equity . Estes possuem uma grande variedade de reas de interesse, e tambm de perfil desejvel de empresas. Um destaque deve ser feito ao primeiro fundo de investimento de capital semente do Brasil; o Novarum, gerenciado pela Jardim Botnico Partners. Os recursos deste fundo se destinaro especificamente elaborao de planos de negcios, construo de prottipos, desenvolvimento de pesquisa de mercado, contratao de executivos entre outras aes. Outro destaque nesta linha, deve ser dado FINEP, que est criando um fundo especificamente para o investimento em capital semente, o CRIATEC. Um fundo com este perfil de investimento extremamente importante para o mercado, pois ajuda a alavancar as empresas em estgio de concepo e criao, o que faz com que ela possa crescer rapidamente para eventualmente poder ser investida mais na frente por um outro fundo. Conforme nos mostra Pavani (2003), o processo de atuao dos fundos so os seguintes: 1 Captao 2 Prospeco / Seleo / Anlise / Investimento 3 Acompanhamento 4 Desinvestimento Primeiramente, os gestores dos fundos tm que captar recursos de investidores, que sero os cotistas dos fundos. Estes investidores tm que ter o perfil de aplicaes de longo prazo, pois os investimentos neste mercado tm durao de 4 a 8 anos em mdia. O governo tem uma atuao bastante significativa como cotista de fundo; principalmente por intermdio da FINEP e do BNDES. Em seguida, os fundos devem prospectar empresas para apresentar aos cotistas, para depois poderem fazer o investimento nelas. Esta fase consiste na anlise de empresas que geralmente devem ter o seguinte perfil: alta taxa de crescimento, com tecnologia inovadora, com competitividade internacional, que atuem em um mercado pouco explorado, com um produto que tenha um preo competitivo e com uma ampla margem. Depois de captarem esta empresa, realizada a due diligence, onde so analisados todos os dados fornecidos pela empresa e feito um estudo da viabilidade do negcio. Um fato que primordial na escolha de uma empresa por parte dos investidores a anlise do empreendedor. fundamental que haja empatia entre ambas as partes, e alm disto, o empresrio deve apresentar as seguintes caractersticas: Conduta tica; Domnio da tecnologia; Vontade real de progredir; Capacidade gerencial. Isto se deve, pelo fato de que por se tratar de empresas novas, no h um fluxo de caixa que permita ao investidor analisar o investimento e os riscos a ele inerentes e poder tomar a deciso de investir apenas por esta anlise. Aps esta etapa, o fundo apresenta uma proposta com o valor da empresa, uma oferta de investimento, assim como o acordo de acionistas; isto decidir se o fundo ter participao majoritria ou minoritria na empresa, e os direitos e deveres de ambas as partes. O fundo entra na empresa, geralmente com participao acionria ou por aquisio de debntures conversveis em aes. O papel do gestor investir todo o recurso captado junto aos cotistas, e em vrias empresas, pois assim minimiza seus riscos; j que as empresas bem sucedidas do portflio cobririam os prejuzos com as empresas que fracassarem. Ao final da etapa de investimento, o fundo deve ter um controle das empresas investidas, que devem apresentar as prticas da governana corporativa para facilitar o
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

368

controle por parte dos gestores. Alm disto, ele deve sempre dar o suporte que for necessrio s empresas. Os processos de desinvestimento j foram vistos antes, mas vale a pena ressaltarmos as possveis sadas apontadas pela mdia especializada: Mercado de aes: um mercado que no est desenvolvido ainda no Brasil, mas devido ao sucesso de empresas que abriram capital recentemente, como o caso da Natura, da Gol e da ALL, este tipo de sada passou a ser mais cogitado ultimamente. Graas tambm a colaborao da ABCR (Associao Brasileira de Capital de Risco) e da Bovespa. Venda privada: a venda para alguma empresa que esteja interessada em um ativo da empresa em questo. Normalmente, este ativo complementa o produto da empresa compradora. Recompra: quando os scios fundadores da empresa recompram as aes dos fundos, e passam a ter o controle acionrio da empresa. Mas os fundos tambm correm o risco de perder o capital aplicado; isto ocorre quando a empresa investida malsucedida.

A taxa de administrao de um fundo, um valor que os cotistas pagam periodicamente ao gestor, para que este possa pagar gastos operacionais (como encargos e viagens). A taxa de administrao geralmente representa um percentual sobre o valor dos recursos aplicados no fundo pelos cotistas. Aps o perodo de investimento, caso no tenha sido investido todo o capital recolhido, o restante devolvido aos cotistas e a taxa de administrao passa a incidir apenas sobre o valor investido em empresas. O valor deste percentual variou entre 2,0% e 3,0% dentre os 4 fundos entrevistados neste estudo. Para um gestor de fundo entrevistado, durante os primeiros anos (1 e 2) a taxa de administrao e a taxa de performance (remunerao paga ao gestor quando o investimento tem retorno) cobrem os custos operacionais; mas, nos anos seguintes (3, ainda no final do perodo de investimento, 4 e 5) estas taxas no cobrem os custos. Apenas com a consolidao da carteira, geralmente a partir do quinto ano, o sistema de remunerao do administrador tende a ser compatvel com a estrutura de despesas incorridas na administrao do fundo. Os fundos entrevistados apresentaram os seguintes dados de prazos: Idade do fundo: um fundo possui 5 anos, dois tm 2,5 anos e um possui 3 anos. Prazo de funcionamento: na mdia, os fundos tm um total de 8 anos de funcionamento; sendo 6 ou 8 anos, prorrogveis por mais 4 ou 2 anos. Prazo de investimento: o tempo que os gestores tm para investir o dinheiro, varia de 3 a 4 anos. Apenas em um fundo entrevistado j havia terminado o prazo de investimento; e o volume de recursos investidos chegou a 95% do total captado junto aos cotistas. Os 5% que no foram aplicados, foram devolvidos aos investidores. Os quatro fundos participantes deste estudo j investiram em 35 empresas at outubro de 2004. Sendo que um fundo investiu em 5 empresas, outro investiu em 7, outro em 11, e o ltimo em 12 empresas. Destes, apenas um fundo possui participao majoritria nos empreendimentos.
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

Taxa de administrao

Prazo de funcionamento

Investimento

369

H fundos que tm como poltica interna no possuir mais que 50% da empresa. Uma explicao para isso, que o empresrio pode se desanimar e perder o interesse pelo negcio; o que acarretaria num possvel fracasso da empresa, tendo em vista que o empresrio o detentor do capital intelectual, ou seja, ele quem possui o conhecimento da tecnologia. E com este empreendedor desmotivado, dificilmente a empresa conseguiria se desenvolver no mercado.

Problemas e entraves para os fundos realizarem os investimentos

Os principais obstculos enfrentados pelos gestores de capital de risco so: Taxa de juros real interna ainda elevada: isto ajuda a inibir o investimento em capital de risco, j que a rentabilidade de investimento em renda fixa garantida (embora seja bem menor do que a rentabilidade em capital de risco, porm o risco tambm menor). Nvel de estruturao de PMEs: em parte devido a elevada carga burocrtica e legal que so obrigadas a cumprir, so poucas as pequenas e mdias empresas que apresentam a priori, um grau de estruturao compatvel com a entrada de um investidor. Esta situao no apenas dificulta a anlise da companhia, como tambm o prprio acordo entre os fundos e o empreendedor. Mercado de capitais pouco desenvolvido: embora tenha acontecido recentemente algumas ofertas pblicas de aes, estas foram com empresas de porte elevado. O espao para companhias menores ainda no foi testado, o que reduz as possibilidades de desinvestimento para o fundo de capital de risco. Taxa de administrao: a receita com a taxa de administrao incompatvel com a estrutura necessria para gerir um fundo de capital empreendedor (como tambm conhecido o capital de risco). A falta de uma cultura de capital de risco: a falta de conhecimento sobre capital de risco por parte de alguns empresrios, dificulta o acesso das empresas at os fundos; e tambm atrapalha muito as negociaes. Alguns empresrios tm preconceitos com o capital de risco antes mesmo de obter maiores informaes sobre ele. Os fundos entrevistados responderam a questes colocadas pelos empresrios participantes deste trabalho. Os gestores de fundos entrevistados neste estudo discordam da afirmativa de alguns empresrios, que disseram que os funcionrios dos fundos que so responsveis pelo contato com as empresas so jovens e inexperientes para analisar os projetos. Os gestores concordam que h muitos funcionrios jovens, at mesmo pelo fato de o mercado de capital de risco ser recente no Brasil; e concordam em parte com o fato de eles serem inexperientes. H uma quantidade muito grande de projetos para serem avaliados, e por isso, so enviados funcionrios ao invs do prprio gestor para avaliarem os projetos com os empresrios. O problema que a experincia destas pessoas no mercado financeiro, e no tm muito conhecimento da tecnologia aplicada nos projetos. Os fundos procuram sempre analisar projetos que estejam dentro das reas de atuao deles; o que faz com que eles tenham conhecimento do mercado. Alguns empresrios afirmaram que alguns fundos de investimento nas negociaes com as empresas tentam fazer com que quase todo o risco do negcio fique com as empresas; os gestores entrevistados no concordaram com esta questo, pois afirmam que por serem minoritrios (em alguns casos) e pela assimetria de informao em relao ao negcio comum se estabelecer contratos de alocao de determinados riscos para as partes mais preparadas a enfrent-los. Pois o empresrio que detm a tecnologia e est vivendo o diaa-dia da empresa, por isso os investidores querem se proteger contra uma eventual m gesto.
II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

Respostas s empresas

370

Outro ponto levantado pelos empresrios, que os fundos de investimento em capital de risco no Brasil so muito conservadores. Para esta questo, deve-se levar em conta o perfil do fundo; h fundos mais avessos ao risco, como h fundos menos avessos. Mas em geral, o conservadorismo normal dada as seguintes situaes: 1 Alto custo de capital; 2 Baixa capacidade de alavancagem das companhias; 3 Mercado de capitais pouco desenvolvido para PMEs; 4 Crescimento econmico muito baixo do pas nos ltimos 20 anos; 5 Conceito de governana corporativa ainda pouco difundido. Geralmente os pontos de convergncia nas negociaes entre fundos e empresrios so: compartilhamento da gesto, interesse em desenvolver o negcio e busca de liquidez para ambas as partes. Os pontos de conflito nas negociaes so: valuation (uma vez que no existem parmetros claros e objetivos para a avaliao de empresas emergentes), clusulas de acordo de acionistas (Drag Along e Tag Along). O mercado de capital de risco no Brasil ainda est se desenvolvendo, e conta com uma grande participao governamental e de agncias internacionais de fomento. A presena destes rgos no mercado fundamental para o crescimento deste. O que se percebe que a presena de agentes corporativos muito pequena neste setor. O governo est presente no mercado, para ajudar ele a crescer; j as empresas, procuram uma aplicao e, no investiro neste mercado enquanto no houver um track record para incentiv-las. Vimos com este estudo, que h uma grande dificuldade em concretizar as negociaes, tanto por parte das empresas, quanto por parte dos fundos de investimento. As empresas alegam que h muita burocracia na negociao com os fundos, isso acarreta uma demora muito grande para ser concretizado o investimento, podendo gerar uma defasagem tecnolgica da empresa emergente com relao ao mercado em que ela est inserida. Outro ponto colocado pelas empresas, diz respeito aos contratos apresentados pelos fundos de investimento; pois segundo elas, estes contratos tendem a proteger os investidores, deixando as empresas emergentes com um risco muito maior do que os fundos. Para os fundos de investimento, o maior problema na negociao com as empresas emergentes a falta de cultura que elas tm em investimentos de capital de risco. Os gestores de fundos tambm consideram fundamental que o tempo para anlise dos projetos apresentados pelas empresas emergentes seja suficiente para que possam ter certeza dos melhores projetos para serem investidos. Para estes gestores, um volume maior de recursos na indstria de capital de risco, certamente ajudaria a aumentar o nmero de empresas investidas. Neste mbito, as perspectivas que se apresentam para o segmento de capital de risco no Brasil so as seguintes: - A entrada dos fundos de penso, certamente ir ajudar a aumentar o nmero de empresas investidas, pois os recursos aportados nos fundos, ser maior. Apenas tem que se tomar cuidado para no ocorrer investimentos de maneira indiscriminada para no ocorrer novamente os efeitos da Bolha da Internet. - necessrio que se espere algum tempo para que os investimentos realizados pelos fundos possam obter resultados; para que se possa observar a eventual existncia de investimentos bem-sucedidos, para se concretizar um track record mais consistente. - Aes em torno de fundos de capital semente, em conjunto com um maior nmero e mais bem organizados investidores anjos, fundamental para o desenvolvimento do mercado II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005 371

Concluso

de capital de risco. Pois assim, as empresas poderiam se preparar desde os primeiros estgios de sua criao para poderem ter um amadurecimento consistente e receberem possveis investimentos de outros fundos em um outro momento. Tais aes esto ocorrendo por iniciativas da FINEP e de fundos de investimento que tenham preferncia em aportar recursos em empresas em estgios de concepo e start up. Aps estas empresas receberem investimento de capital semente, aumenta a possibilidade da sada do investidor atravs de abertura de capital (IPO), pois desde cedo ela contaria com uma ajuda especializada, e estariam maduras para receberem aportes de outros fundos em estgios mais avanados de sua criao. Esta hiptese est sendo bem estruturada por parte da Bovespa e da ABCR, e provavelmente em pouco tempo ser corrente este desinvestimento. Mas para isto, necessrio que as empresas tenham porte para enfrentarem este mercado. A sada dos investidores por meio de emisso de aes na Bolsa de Valores, a maior expectativa do segmento de capital de risco atualmente; pois este meio de desinvestimento se tornando freqente, certamente facilitar no s ao investidor, quanto a empresa investida, pois facilitaria a liquidez na sada do investimento.

Referncia bibliogrfica

PAVANI, Cludia. O Capital de Risco no Brasil. Rio de Janeiro: E-Papers, 2003. PAVANI, Cludia et al. Plano de Negcios Planejando o Sucesso de seu Empreendimento. Rio de Janeiro: Minion, 2000. DAMODARAN, Aswath. Avaliao de Investimentos. Rio de Janeiro: Qualitymark, 1997. CALAZANS, Andr Chamun. Escassez de Crdito no Brasil como Principal Obstculo ao Investimento em Inovao Atravs de Capital de Risco. Monografia para MBA em Finanas da Faculdade Federal Fluminense. Niteri, 2005. EDDY, Hartog. Guia para o Financiamento de Capital de Risco na Poltica Regional. Inglaterra, 2002. PAULA, Toms Bruginski. Capital de Risco no Brasil Marco Legal e Experincia Internacional. Braslia: Centro de Gesto e Estudos Estratgicos, 2003. PAULA, Toms Bruginski. Capital de Risco e Desenvolvimento Tecnolgico no Brasil Experincia Recente e Perspectivas. Braslia: Centro de Gesto e Estudos Estratgicos, 2003. PUGA, Fernando Pimentel. Experincias de Apoio s Micro, Pequenas e Mdias Empresas nos Estados Unidos, na Itlia e em Taiwan. Rio de Janeiro, 2000. Relatrio de atividades Finep 2003. Rio de Janeiro, 2003.

II Simpsio de Excelncia em Gesto e Tecnologia SEGeT2005

372