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Captulo 10 Fuses e aquisies

Exerccios dissertativos
1. Descreva os trs maiores desafios na integrao das empresas compradoras e alvo. Resposta: Embora a organizao para implementar estratgias de fuso e aquisio possa geralmente ser vista como um caso especial de organizao para implementar estratgias de diversificao corporativa ou de integrao vertical, implementar estratgias de fuso e aquisio pode criar problemas especiais. A maior parte desses problemas reflete o fato de as diferenas operacionais, funcionais, estratgicas e culturais entre as empresas compradoras e alvo envolvidas em uma fuso ou aquisio tenderem a ser muito maiores do que essas mesmas diferenas entre as diversas partes de uma empresa diversificada ou verticalmente integrada que no foi criada por uma aquisio. A razo para essa diferena que as empresas envolvidas em fuso ou aquisio tiveram uma existncia separada, histrias separadas, filosofias de gesto separadas e estratgias separadas. Talvez o desafio mais significativo na integrao das empresas compradoras e alvo diga respeito diferenas culturais. O fato de uma empresa ter sido adquirida no significa que a cultura dela mudar rapidamente para tornar-se mais parecida com a cultura da empresa compradora. Conflitos culturais podem durar longos perodos. Por exemplo, a diferena entre o relativo sucesso da aquisio da Nissan pela Renault e a aquisio da Mitsubishi pela DaimlerChrysler tem sido amplamente atribuda inabilidade da Mitsubishi de modificar sua cultura gerencial tradicional. Diferenas operacionais, funcionais, estratgicas e culturais entre empresas compradoras e alvo podem ser exacerbadas pelo processo de fuso e aquisio especialmente se esse processo for hostil. Aquisies hostis podem gerar, na gerncia da empresa-alvo, raiva e animosidade em relao gerncia da empresa compradora. Uma pesquisa mostrou que o giro da alta administrao muito maior em empresas que passaram por uma aquisio hostil do que em empresas que no foram submetidas a isso, refletindo uma abordagem para solucionar esses conflitos gerenciais.

As dificuldades comumente associadas organizao para implementar uma estratgia de fuso e aquisio podem ser consideradas como um custo adicional do processo de aquisio. As empresas compradoras, alm de estimarem o valor da relao estratgica entre elas e a empresa-alvo, tambm devem estimar o custo da organizao para implementar uma aquisio. O valor que uma empresa-alvo traz para uma empresa compradora por meio de uma aquisio deve ser descontado do custo da organizao para implementar essa estratgia. Em algumas circunstncias, possvel que o custo da organizao para realizar o valor da relao estratgica entre uma empresa compradora e uma empresa-alvo seja maior do que o valor dessa relao estratgica, e nesse caso a aquisio no deve ocorrer. Por essa razo, muitos observadores argumentam que economias de escopo potenciais entre empresas compradoras e alvo geralmente no so plenamente realizadas.

2. Qual a diferena entre plulas de veneno e repelentes de tubaro? Resposta: Os dois so mecanismos utilizados por empresas-alvo para evitar a sua compra. As chamadas plulas de veneno (poison pills) incluem qualquer uma dentre diversas atitudes que os gerentes da empresa-alvo podem tomar para tornar sua aquisio proibitivamente cara. Em uma manobra comum de plulas de veneno, uma empresa-alvo emite direitos a seus acionistas atuais indicando que, se a empresa for comprada em uma aquisio hostil, distribuir dividendos especiais em dinheiro aos acionistas. Esses dividendos em dinheiro efetivamente aumentam o custo da aquisio do alvo e podem desestimular empresas compradoras que, caso contrrio, estariam interessadas em adquiri-la. Em contraste, repelentes de tubaro incluem uma variedade de mudanas corporativas relativamente pequenas que, em princpio, deveriam tornar a aquisio da empresa-alvo mais difcil. Exemplos comuns de repelentes de tubaro incluem regras de votao de maioria absoluta (que especificam que mais de 50 por cento da banca diretora da empresa-alvo deve aprovar uma aquisio hostil).

3. Identifique e discuta as trs regras que gerentes de empresas-alvo devem seguir para maximizar a probabilidade de obter lucros econmicos com suas estratgias de fuso e aquisio. Resposta: As trs regras que gerentes de empresas-alvo devem seguir para maximizar a probabilidade de obter lucros econmicos com suas estratgias de fuso e aquisio so: Buscar informaes com os compradores: empresas-alvo devem se informar sobre os recursos e capacidades de compradores em potencial. Dessa forma, empresas-alvo se tornam conscientes do valor esperado pelos compradores, e aptos a extrair esse mesmo valor durante o processo de aquisio. Convidar outros compradores para participar da concorrncia: uma vez que uma empresa-alvo tenha pleno conhecimento da natureza e do valor das economias de escopo existentes entre ela e suas compradoras atuais, pode explorar essa informao, buscando outras empresas que possam ter o mesmo relacionamento com ela e informando-as sobre uma oportunidade potencial de aquisio. Ao convidar outras empresas para o processo de concorrncia, a empresa-alvo aumenta a competitividade do mercado para controle corporativo, aumentando assim a probabilidade de que o valor criado por uma aquisio seja totalmente capturado por ela. Retardar, mas no interromper a aquisio: para aumentar a probabilidade de receber mais de uma oferta, as empresas-alvo, por sua vez, tm um forte incentivo para retardar uma aquisio. Entretanto, o objetivo deve ser retardar uma aquisio para criar um mercado mais competitivo para controle corporativo, e no o interromper.

4. Identifique e discuta seis regras que empresas compradoras, ao adquirirem empresas-alvo, devem seguir para aumentar a performance da estratgia de aquisio. Resposta: Durante o processo de aquisio, existem seis regras que empresas compradoras devem seguir para aumentar a performance da estratgia de aquisio de empresas-alvo. Essas regras so:

Buscar economias de escopo valiosas e raras:

as empresas compradoras devem

buscar adquirir empresas-alvo com as quais desfrutem de vnculos valiosos e raros. Operacionalmente, a busca por economias de escopo raras sugere que gerentes de empresas compradoras devem considerar no s o valor de uma empresa-alvo quando combinada com sua prpria empresa, mas tambm o valor da empresa-alvo quando combinada com outras compradoras potenciais. Isso importante porque a diferena entre o valor da relao de determinada empresa compradora com uma empresa-alvo e o valor das relaes de outras empresas compradoras com essa empresa-alvo que define o tamanho dos lucros econmicos potenciais em uma aquisio. Omitir informaes para outros compradores: uma das chaves para se obter um desempenho superior em uma estratgia de aquisio evitar mltiplos compradores para um nico alvo. Uma maneira de conseguir isso manter o mais privado possvel as informaes sobre o processo de concorrncia e sobre as fontes de economia de escopo entre um comprador e um alvo que embasam esse processo. Omitir informaes para empresas-alvo: a menos que seja ilegal, empresas compradoras no devem revelar totalmente o valor de suas economias de escopo s empresas-alvo. Evitar vencer guerras de oferta: se vrias empresas disputarem a mesma empresaalvo, ser muito pequena a probabilidade de a empresa que obtiver sucesso na aquisio ganhar vantagem competitiva. Portanto, vantagem para as empresas compradoras evitar uma guerra de ofertas. Fechar o negcio rapidamente: o desenrolar de todo o processo econmico que torna difcil para um comprador obter lucros econmicos com a aquisio de uma empresa-alvo estrategicamente relacionada leva tempo. Leva tempo para que outros compradores se conscientizem do valor econmico associado aquisio de uma empresa-alvo; leva tempo para que a empresa-alvo recrute outros compradores; o vazamento de informaes torna-se um problema crescente com o passar do tempo, e assim por diante. Uma empresa compradora que inicia e finaliza o processo de compra rapidamente pode evitar alguns desses processos, e assim reter algum desempenho superior para si.

Operar em mercados de aquisio thinly traded: Um mercado thinly traded aquele no qual h apenas um pequeno nmero de compradores e vendedores, em que a informao sobre oportunidades nesse mercado no amplamente conhecida e h, em alguns casos, interesses que vo alm de puramente maximizar o valor de uma empresa. No contexto das fuses e aquisies, mercados thinly traded so aqueles em que apenas poucas empresas (frequentemente apenas uma) esto implementando estratgias de aquisio. Essas poucas empresas podem ser as nicas que entendem todo o valor das oportunidades econmicas nesses mercados. At mesmo os gerentes das empresas-alvo podem no entender completamente o valor das oportunidades econmicas nesses mercados, e talvez tenham outros interesses alm de maximizar o valor de sua empresa no caso de ela se tornar objeto de uma aquisio.

5. Discuta a diferena entre fuses e aquisies e diferencie aquisies amigveis de no amigveis. Resposta: Uma empresa faz uma aquisio quando compra uma segunda empresa. A forma dessa compra pode variar. Por exemplo, para adquirir uma empresa-alvo, uma empresa compradora pode usar o caixa gerado pela operao de seu negcio, pode fazer um emprstimo, pode usar suas prprias aes ou pode usar uma combinao desses mecanismos. Alm disso, uma empresa compradora pode adquirir a totalidade dos ativos da empresa-alvo, pode adquirir uma participao majoritria desses ativos (maior que 51 por cento) ou pode adquirir uma participao controladora dos ativos (isto , ativos suficientes para assumir toda a administrao e tomar todas as decises estratgicas na empresa-alvo). Aquisies podem ser amigveis (quando a gerncia da empresa-alvo quer que a empresa seja adquirida) ou no amigveis (quando a gerncia da empresa-alvo no quer que a empresa seja adquirida). Algumas aquisies no amigveis tambm so conhecidas como tomadas hostis. Quando os ativos de duas empresas com tamanho semelhante so combinados, essa transao chamada de fuso.

6. No caso de cinco compradores (cada um com $50.000 referente ao valor de mercado atual) interessados em uma empresa-alvo sem estratgias de

relacionamento com nenhuma das empresas compradoras, com valor de mercado atual em $25.000, identifique o lucro a ser adquirido tanto pelos acionistas da empresa compradora quanto pelos acionistas da empresa-alvo e discuta sobre o caso. Resposta: O valor econmico criado pela empresa-alvo e pela empresa compradora ser zero. O valor pela empresa compradora ser zero porque o valor de qualquer uma das empresas compradoras quando combinadas com a empresa-alvo equivale exatamente soma dos valores dessas empresas como entidades independentes. O preo dessa aquisio subir rapidamente para $25.000 e, a esse preo, a empresa compradora que adquirir a empresa-alvo ter lucro econmico zero. O preo dessa aquisio subir rapidamente para $25.000, pois qualquer oferta inferior a esse valor gerar lucro econmico para uma compradora bem-sucedida. Esses lucros potenciais, por sua vez, estimularo uma competio pela aquisio da empresa-alvo. Como muito provvel que haja uma competio pela aquisio, o preo de compra subir rapidamente para seu valor, e lucros econmicos no sero gerados. Alternadamente, os acionistas da empresa-alvo tambm vo receber um lucro econmico nulo, j que o valor de mercado da empresa-alvo no aumentou, o valor de mercado da empresaalvo simplesmente foi capitalizado na forma de um pagamento, vista, da empresa compradora para a empresa-alvo. A empresa-alvo valia $25.000, e exatamente isso o que os acionistas recebero.

7. Identifique e diferencie as cinco categorias da FTC na tipologia de fuses e aquisies. Resposta: As cinco diferentes categorias da FTC em fuses e aquisies so: fuso vertical, fuso horizontal, fuso de extenso de produto, fuso de extenso de mercado e fuso de conglomerado. A fuso vertical ocorre quando a empresa adquire antigos fornecedores ou clientes. Na fuso horizontal, a empresa adquire um ex concorrente. A fuso de extenso de produto ocorre quando a empresa adquire produtos complementares por meio de uma aquisio. Em fuso de extenso de mercado, uma empresa ganha acesso a novos mercados atravs de uma aquisio. Por

fim, em uma fuso de conglomerado, no existe relao estratgica entre empresa compradora e empresa-alvo.

8. Identifique as trs possveis fontes de relao entre empresas compradoras e empresas-alvo detalhadas por Lubatkin, em 1983, e quatro motivos pelas quais empresas compradoras podem querer realizar estratgias de fuses e aquisies como detalhado por Jensen e Ruback, em 1983. Resposta: As trs possveis fontes de relao entre empresas compradoras e empresas-alvo que Lubatkin identificou, em 1983, so: Economias tcnicas ocorrem quando os processos fsicos dentro de uma empresa so alterados de forma que a mesma quantidade de insumos produz uma quantidade maior de produtos. Economias pecunirias que so obtidas pela habilidade das empresas em ditar preos exercendo poder de mercado. Economias de diversificao que so obtidas pela melhoria do desempenho de uma empresa em relao a seus atributos de risco ou pela diminuio de seus atributos de risco em relao a seu desempenho. Os quatro motivos pelas quais empresas compradoras podem querer realizar estratgias de fuses e aquisies como detalhado por Jensen e Ruback, em 1983, so: Reduzir custos de produo ou distribuio. Motivos financeiros, como ganhar acesso a benefcios fiscais subutilizados, evitar custos de falncia, aumentar oportunidades de alavancagem e ganhar outras vantagens fiscais. Ganhar poder de mercado em mercados de produto. Eliminar gerncias ineficientes na empresa-alvo.

9. Descreva e discuta cinco motivos pelos quais as empresas compradoras realizam aquisies mesmo que elas normalmente no gerem lucros para os acionistas das empresas compradoras. Resposta: As cinco possveis razes pelas quais as empresas compradoras realizam aquisies mesmo que elas normalmente no gerem lucros para as empresas

compradoras so: garantir sobrevivncia, fluxo de caixa livre, problemas de agncia, arrogncia gerencial e potencial para lucros superiores. Garantir a sobrevivncia: Mesmo que fuses e aquisies, em mdia, criem apenas lucro econmico zero para empresas compradoras, talvez seja necessrio que essas empresas se engajem nessas atividades para garantir sua sobrevivncia. Em particular, se todos os concorrentes de uma empresa compradora conseguiram melhorar sua eficincia e eficcia por meio de determinado tipo de aquisio, deixar de fazer tal aquisio pode deixar uma empresa em desvantagem competitiva. Aqui, a finalidade de uma fuso ou aquisio no ganhar vantagens competitivas, mas paridade competitiva. Fluxo de caixa livre: simplesmente a quantia de dinheiro que uma empresa tem para investir depois que todos os investimentos de valor presente lquido positivo nos negcios atuais dela foram financiados. O fluxo de caixa livre criado quando as operaes da empresa so muito rentveis, mas oferecem poucas oportunidades para investimentos adicionais. Nesse contexto, estratgias de fuso e aquisio so uma opo vivel, pois empresas compradoras, em geral, esperam gerar ao menos paridade competitiva. Posto de maneira diferente, embora fuses e aquisies possam no ser uma fonte de lucros superiores, existem coisas piores para fazer com seu fluxo de caixa livre. Problemas de agncia: Outra razo pela qual empresas podem continuar a se envolver em fuses e aquisies, a despeito de ganhar apenas paridade competitiva com isso, que fuses e aquisies beneficiam os gerentes diretamente, independentemente de qualquer valor que possam ou no criar para os acionistas da empresa compradora. Estratgias de fuso e aquisio podem beneficiar os gerentes ao menos de duas maneiras mesmo que no beneficiem diretamente os acionistas de uma empresa. Primeiro, os gerentes podem usar fuses e aquisies para ajudar a diversificar seus investimentos em capital humano na empresa. Segundo, os gerentes podem usar fuses e aquisies para aumentar rapidamente o tamanho da empresa, medido em vendas e ativos. Se a remunerao estiver estreitamente associada ao tamanho da empresa, os gerentes que aumentam o tamanho da empresa conseguem aumentar sua remunerao.

Arrogncia gerencial: Os gerentes acabam sendo vtimas da arrogncia gerencial, ou convico ilusria, mantida por gerentes de empresas compradoras, de que podem administrar os ativos de uma empresa-alvo com mais eficincia que a gerncia atual dela. Essa noo pode levar empresas compradoras a adotar estratgias de aquisio mesmo que isso no resulte em lucros econmicos positivos. Potencial para lucros econmicos: Uma ltima razo pela quais gerentes podem continuar buscando estratgias de fuso e aquisio o potencial que essas estratgias tm de gerar lucros ao menos para algumas empresas compradoras. A pesquisa emprica sobre retornos para empresas compradoras em fuses e aquisies muito forte. Em geral, empresas compradoras no obtm lucros com suas estratgias de fuso e aquisio. No entanto, o fato de essas empresas, em geral, no obterem lucros com suas estratgias de fuso e aquisio no significa que todas as empresas compradoras sempre deixaro de obter lucros. Em algumas situaes, empresas compradoras conseguiro obter vantagens competitivas com atividades de fuso e aquisio.

10. Se uma empresa-alvo com valor de mercado atual de $20.000 encontra-se como uma entidade separada e cinco empresas compradoras, cada uma com valor de mercado atual avaliado em $30.000 como entidades separadas, e o valor das empresas-alvo mais o valor de qualquer das empresas compradoras $60.000, estime o preo que uma empresa compradora pagaria pela empresa-alvo e o retorno aos acionistas das empresas compradoras e empresa-alvo quando h estratgia de aquisio relacionada. Resposta: Se as empresas compradoras e alvo so estrategicamente relacionadas, ento o valor econmico dessas duas empresas combinadas maior do que seu valor econmico como entidades separadas. O valor de mercado da empresa-alvo como entidade separada $ 20.000 e o valor de mercado atual de cada uma das empresas compradoras como entidades separadas $ 30.000. O valor de qualquer empresa compradora e empresa-alvo combinadas de $60.000. As empresas compradoras estaro dispostas a pagar um preo pela empresa-alvo at o valor que esta criar, uma vez adquirida. Assim, o preo mximo que as empresas compradoras estaro dispostas

a pagar ainda seria a diferena entre o valor das entidades combinadas (aqui, $60.000) e o prprio valor de uma empresa compradora (aqui, $30.000). O preo para adquirir, de fato, a empresa-alvo nesse cenrio subir rapidamente para $30.000, porque qualquer oferta abaixo desse valor tem o potencial de gerar lucros para uma empresa compradora. Ao preo de $30.000, a empresa compradora bemsucedida ter lucro econmico zero. Afinal, essa empresa adquiriu um ativo que gerar $30.000 de valor e pagou $30.000 para isso. No entanto, os donos da empresa-alvo ganharo um lucro econmico de $10.000. Como uma empresa independente, a alvo vale $20.000; quando combinada com uma empresa compradora, vale $30.000. A diferena entre o valor da empresa-alvo como uma entidade independente e seu valor em combinao com uma empresa compradora o valor do lucro econmico ($10.000) de que a empresa pode se apropriar. Portanto, a existncia de relao estratgica entre a empresa compradora e a alvo no uma condio suficiente para os acionistas da empresa compradora ganharem lucro econmico com sua estratgia de aquisio. Se o potencial econmico de adquirir determinada empresa-alvo for amplamente conhecido e se vrias empresas compradoras potenciais puderem obter esse valor ao adquirir a empresa-alvo, os acionistas da empresa compradora obtero, no mximo, apenas lucro econmico zero ao implementar uma estratgia de aquisio. Nesse cenrio, uma fuso ou aquisio estrategicamente relacionada criar valor econmico, mas esse valor ser distribudo na forma de lucros econmicos aos acionistas da empresa-alvo adquirida.