Economische Berichten

Letland bij de euro Einde van een donkere periode

nr. 13 2 januari 2014

Letland is sinds 1 januari het achttiende euroland. Voor zowel Letland als de eurozone als geheel kan dit als een succes worden bestempeld. Lange tijd zag het er immers niet goed uit voor de eurokandidatuur van het land. Na de financile crisis van 2008 kwam de Letse economie in een diepe crisis terecht. De koppeling van de munt, de lats, aan de euro kwam op losse schroeven te staan. Letland kon echter het hoofd boven water houden dankzij een steunpakket van het IMF en de EU, en door zware saneringen en een interne devaluatie door te voeren. Dat leverde mooie resultaten op: de voorbije drie jaar kende Letland een stevige economische groei, de werkloosheid halveerde en ook op vlak van overheidsfinancin behoort Letland tot de beste van de Europese klas. Toch kunnen ook kanttekeningen gemaakt worden bij dit Letse mirakel. Het land is het derde armste EU-land, de bevolking blijft krimpen en het zal niet evident zijn om de stevige concurrentiepositie te behouden nu het land tot de eurozone is toegetreden.

Slachtoffer van de kredietcrisis

Letland was een van de belangrijkste slachtoffers van de kredietcrisis die vanaf 2008 toesloeg. Samen met de andere Baltische staten had het land enorme voordelen gehaald uit het vooruitzicht op en de uiteindelijke toetreding tot de EU. De economische groei scheerde in de prcrisisperiode hoge toppen en de levensstandaard nam fors toe. Veel hiervan bleek echter een illusie: de groei ging gepaard met een sterke stijging van het tekort op de lopende rekening (tot 22% van het bbp in 2007) en de Letse economie was bijgevolg erg afhankelijk van haar buitenlandse investeerders. Toen in 2008 de kredietcrisis toesloeg, trokken deze investeerders hun kredieten terug. Het financieel systeem daverde op zijn grondvesten en de tweede grootste bank van het land, Parex Bank, stortte in. Parex Bank was de enige Letse grootbank die geen buitenlandse (vooral Zweedse) moederbank had en was sterk afhankelijk van Russische depositohouders, die sinds de toetreding van Letland tot de EU de Letse banken als veilige haven hadden beschouwd. Omdat Zweden zijn banken (en dus ook de Letse dochterbanken) had geherkapitaliseerd en garanties had gegeven, werd Parex, dat van de Letse overheid geen overheidsga-

ranties kreeg, plots geconfronteerd met een kapitaalvlucht. Heel wat Russisch geld werd naar de veiligere Zweedse bankdochters versluisd, of overgebracht naar Cypriotische banken een kiem van de latere Cypriotische crisis. De Letse overheid greep uiteindelijk in, nationaliseerde Parex Bank in november

(bruto binnenlands product, Q1 2008 =100, vergelijking met andere crisislanden)

100 95 90 85 80 75

Grafiek 1 - Sterk economisch herstel na diepe recessie

Letland

Griekenland

Ierland

Ijsland

Portugal

Economische Berichten

Grafiek 2 - Stevige begrotingssanering, maar ook betere uitgangsbasis dan eurocrisis-landen

(structureel begrotingssaldo, in % van het potentieel bbp)

Grafiek 4 - Grote inflatieschommelingen voor en na de kredietcrisis

(jaarwijziging inflatie, in %)

25
2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 -10.0 -12.0 -14.0 -16.0 Letland
Bron: EC (AMECO)

20 15 10 5
2008 2009 2013

0 -5

Eurozone

Ierland

Griekenland

Portugal

Griekenland

Letland

Ierland

Portugal

Ijsland

2008 en voorzag in de nodige liquiditeiten en garanties om een verdere kapitaalvlucht te voorkomen. De Letse overheid kwam in deze periode echter in nauwe schoentjes. Het land had een groot en op dat moment nog maar moeilijk te financieren overheidstekort (11,6% van het bbp in 2008) en zag zijn overheidsschuld toenemen van 9% in 2007 tot 45% in 2010, onder meer door de nationalisering van Parex. De kredietratingagentschappen dreigden met een ratingdowngrade, waardoor Lets overheidspapier zijn investeringsgraad dreigde te verliezen en zo als rommel gekwalificeerd zou worden, met grote rentestijgingen tot gevolg. De Letse economie kwam vanaf het najaar van 2008 eveneens in zwaar weer terecht. Het reel bruto binnenlands product daalde bijna 25% in de twee jaar durende recessie. De werkloosheidsgraad steeg van 7,5% in 2008 tot 19,8% in 2010. De inflatie steeg tot boven de 15% en de buitenGrafiek 3 - Overheidsschuld verviervoudigt tijdens de financile crisis, maar stabiliseert vanaf 2010
(in % van het bbp)

landse handel implodeerde in 2009. De koppeling van de lats aan de euro (sinds 2005) kwam op losse schroeven te staan. Uiteindelijk moest het land de hulp inroepen van de EU en het IMF. Zweden, dat via zijn banken grote belangen heeft in de Baltische regio, speelde hierbij een belangrijke rol. De Letten kregen een pakket van 7,5 miljard euro toegezegd, goed voor ongeveer een derde van het Letse bbp.

Onder de hoede van EU en IMF

Het land moest in ruil voor het EU/IMF-pakket zware besparingen en grote hervormingen doorvoeren. Het (structureel) overheidstekort werd met 5 procentpunten bbp verbeterd in de periode van het EU/IMF-programma. Het totale begrotingstekort daalde zelfs van 11,6% van het bbp in 2008 tot 1,3% van het bbp in 2012. De overheidsschuld stabiliseerde en begon vanaf 2011 terug te dalen. De economische hervormingen waren vooral gericht op arbeidsmarktflexibilisering, de inperGrafiek 5 - Grote tekorten op lopende rekening van de betalingsbalans gecorrigeerd
(in % van het bbp)

200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0

15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 Griekenland Ierland Ijsland 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Letland Portugal

Eurozone Ierland

Letland Portugal

Griekenland

-30 2012 2013

(reel effectieve wisselkoers op basis van arbeidskosten per eenheid product)

190 170 150 130 110 90 70 50 2004 2005 Ijsland 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Ierland Griekenland Letland Portugal

Grafiek 6 - Interne devaluatie: verbetering concurrentiekracht basis van het economisch herstel

Grafiek 8 - Stevige daling werkloosheid, ondanks quasistabiele werkgelegenheid

250000 200000 150000 100000 50000 0 1600000 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0

Totaal aantal werklozen, linkse as Werkgelegenheid, rechtse as

king van het overheidsapparaat, liberalisering van beschermde sectoren en de privatisering van overheidsbedrijven. De belangrijkste maatregel was de interne devaluatie. Gezien de grote tekorten op de handelsbalans en de hoge inflatie had het land kunnen kiezen om zijn munt te laten depreciren ten opzichte van de euro, zoals IJsland in 2008 effectief gedaan heeft dat land liet zijn munt maar liefst 50% depreciren. Letland koos er echter voor de koppeling van de lats aan de euro en bijgevolg het perspectief op een snelle toetreding tot de eurozone te behouden en een beleid van interne devaluaties te voeren. Door het mes te zetten in de lonen, uitkeringen en pensioenen van werknemers kon het zijn relatieve (loon)kosten ten opzichte van het buitenland verlagen en zo de export bevorderen. Het kortetermijneffect hiervan op de consumptie, en dus ook de import, was navenant groot. Dit beleid zorgde er allicht voor dat de recessie dieper sneed in de Letse economie dan in de andere Europese economien.

Voorbeeldleerling
Toch lijkt op wat langere termijn de interne devaluatie van Letland succesvol. Wanneer we kijken naar relatieve loonkosten als maatstaf voor concurrentiekracht zien we een forse daling van 40% in Letland in 2008-2009. Het land zag zijn exportgroei ook stevig toenemen sinds het begin van de interne devaluatie, maar werd hierbij gesteund door de groeifase van de Baltische regio in zijn geheel. Door de stijging van de export (tussen 2010 en 2012 nam de export meer dan 10% per jaar toe) en de zwakke binnenlandse vraag en import, kon Letland zijn economie succesvol herbalanceren. Het tekort op de lopende rekening daalde zo tot rond de 2% van het bbp, een niveau waarop het zich lijkt te stabiliseren. Letland is intussen een van de koplopers in het Europese groei-peloton. Sinds 2011 groeit het land met gemiddeld 4,5% per jaar en ook de volgende jaren wordt ditzelfde groeitempo verwacht. De werkloosheidsgraad is gedaald van een piek van 21,3% in 2010 tot onder de 12% eind 2013. Nadat de Letse overheid haar overheidstekort onder controle had gekregen en de economie voldoende ver gevorderd was in zijn herbalanceringsoefening, kon Letland in januari 2012 het EU/IMF-programma verlaten. Dat gebeurde zelfs zonder dat het alle financile middelen had moeten gebruiken. Het land kon zich vanaf eind 2011 ook terug zelf vlot op de financile markten financieren. Sindsdien geldt Letland als een voorbeeld voor andere eurolanden die door een gelijkaardig programma gaan, zoals Griekenland, Portugal, Cyprus en Ierland. Letland geldt voor velen ook als ht voorbeeld van een geslaagde interne devaluatie. Er zijn meerdere verklaringen waarom dit beleid voor Letland gewerkt heeft. Het land kende al voor de crisis een vrij liberale economie, een erfenis van de omwenteling na de val van het communisme. De arbeidsmarkt is er erg flexibel, wat een snelle

Grafiek 7 - Sterke verbetering uitvoer, ondanks recente stagnatie

(Exportgroei, Q1 2007 = 100)

130 120 110 100 90 80 70

Letland

Griekenland

Ierland

Portugal

Economische Berichten

Grafiek 9 - Tienjaarsrente terug naar normale niveaus

(rente op tienjarige overheidsobligaties, in %)

Grafiek 11 - Afnemende bevolkingstrend zet zich voort

(aantal inwoners, in 000)

14 12 10 8 6 4 2 0 Letland

10-jaarse rente voor start programma Niveau rente eind 2013

2750 2650 2550 2450 2350 2250 2150 2050 1950

Griekenland

Ierland

Portugal

Ijsland

loonaanpassing mogelijk maakt. Het overheidstekort en de schuldgraad waren bij aanvang van de interne devaluatie al bij al vrij beperkt en de politieke steun voor het behoud van de euro-koppeling was groot. Dat kan mee verklaren waarom de interne devaluatie vrij snel tot resultaten kon leiden. Daarnaast had Letland het geluk dat het iets vroeger in een economische crisis belandde en zo in 2010 volop mee kon profiteren van het relatief kortstondige wereldwijde herstel.

Kanttekeningen bij het Letse mirakel

Toch zijn er ook kanttekeningen te maken: door de daling van het Letse bbp tussen 2007 en 2009 met 25%, de zware saneringen, de stijging van de werkloosheid en gevoelige loon- en pensioenverlagingen nam de Letse levensstandaard sterk af. Gemeten naar bbp per capita bereikte Letland pas in 2013 terug het niveau van voor de crisis (ongeveer 7000 euro per inwoner). Het blijft daarmee een stuk onder het EU- en eurozone gemiddelde (respectievelijk 23000 en 25500 euro Grafiek 10 - Ondanks herstel derde armste EU-land
(bbp per inwoner, 2013, in EUR)

per inwoner) en is zo het derde armste EU-land na Bulgarije en Roemeni. De halvering van de werkloosheid in de voorbije drie jaar valt bovendien mee te verklaren door een afnemende bevolking, een trend die zich al twee decennia doorzet en door de crisis versneld is. De sterke exportgroei is de voorbije kwartalen afgezwakt, ten dele door de vertraging van de Russische economische groei. Hoewel Letland de voorbije jaren zijn inflatie onder controle kon houden (er ontstond zelfs tijdelijk deflatie na de forse loondalingen van 2009) blijft het afwachten of de inflatie laag zal blijven nu de werkloosheidgraad terug daalt, de loonkosten toenemen en de kredietverlening terug op gang komt. Er is dus een zeker risico dat Letland terug aan concurrentiekracht moet inboeten, net zoals de Zuid-Europese eurolanden in de jaren 2000. Ten slotte lijkt ook niet iedereen in Letland onder meer de grote Russische minderheid even tevreden met de toetreding tot de euro.

Europees succesje in Oost-Europa

Hoewel er dus zeker wat kanttekeningen gemaakt kunnen worden bij het Letse herstelwonder, is het toch veeleer een positief verhaal. De Letten hebben zware inspanningen moeten leveren om volwaardig lid te worden van de eurozone en zijn over de hele lijn voor dit examen geslaagd. Letland geldt net als Ierland als een mooi voorbeeld voor de Zuid-Europese landen die ook onder EU/IMF-programmas zitten. De eurotoetreding verankert bovendien de positie van Letland als lid van de EU, en dus buiten de invloedssfeer van Rusland. Dat laatste kan in het licht van de ontwikkelingen in Oekrane ook voor de EU als een succesje worden beschouwd. Het kan ook een motivatie vormen voor Litouwen en Polen, die mogelijk in 2015 en 2016 eveneens de euro invoeren.

40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0

Siegfried Top Siegfried.top@kbc.be