INSTITUTO IBEROAMERICANO DE MERCADOS DE VALORES

ASPECTOS CONCEPTUALES DE LA REGULACIN Y SUPERVISIN DE CONGLOMERADOS FINANCIEROS

Francisco Silva Valdivieso
Jefe rea Gestin de Proyectos Estratgicos Superintendencia de Valores y Seguros de Chile

ndice
I. Incentivos para la formacin de conglomerados financieros. II. Riesgos que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados financieros. III. Dimensiones de la Regulacin y Supervisin de Conglomerados Financieros. IV.Principios Internacionales para la Regulacin y Supervisin de Conglomerados Financieros. Bibliografa. 2 3 8 11 13

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ASPECTOS CONCEPTUALES DE LA REGULACIN Y SUPERVISIN DE CONGLOMERADOS FINANCIEROS

Francisco Silva Valdivieso
Jefe rea Gestin de Proyectos Estratgicos Superintendencia de Valores y Seguros de Chile

I. Incentivos para la formacin de conglomerados financieros. El surgimiento de conglomerados financieros obedece a una razn econmica que radica en la obtencin de sinergias del proceso de integracin de negocios en dos mbitos: 1) La reduccin de costos producto de economas de escala o de mbito y 2) La reduccin de riesgos de los retornos. La proliferacin de conglomerados financieros, segn Boot (2003), se explica por cuatro fuentes de ganancias de eficiencia: 1) Economas relacionadas a la gestin de la informacin: por el uso ms eficiente y efectivo que se puede dar a la informacin de clientes al integrar nuevos negocios, como por ejemplo: seguros de vida en hipotecas, administracin de cartera o banca privada combinada con seguro de vida, crditos comerciales combinados con seguros de riesgos industriales y financiamiento de exportaciones y su riesgo. En este contexto lo que explica que grandes bancos absorben firmas con alto grado de especializacin, es que les permite integrar know-how y explotar mejor su base de clientes. 2) Beneficios relacionados a la reputacin: se explotan a travs del marketing conjunto de diferentes productos, debido a que otorga confianza; este tipo de estrategias puede generar alto rendimiento en productos nuevos, donde el riesgo es menos conocido para el cliente. 3) Economas relacionadas a la innovacin financiera: se explican porque una mayor base de clientes puede contribuir a recuperar ms rpido los costos fijos de la innovacin. 4) Beneficios de la diversificacin o beneficio de la venta cruzada: se puede entender como la sinergia de clientes que se logra cuando, por ejemplo, la combinacin de pensin, seguro de vida y productos de ahorro dentro de una firma mitiga el efecto de sustitucin de la demanda. Adicionalmente, la sinergia en la oferta de productos se logra cuando la empresa ofrece un producto o lneas de producto a diferentes clientes, mientras que la sinergia geogrfica se presenta cuando se puede servir un cliente en un determinado lugar geogrfico como consecuencia directa de hacerlo en otro lugar. Por otra parte, en lo que se refiere a la reduccin de riesgo de los retornos, que hemos definido como el segundo mbito de obtencin de sinergias de la integracin de negocios, se explica porque permite una mayor diversificacin, al lograr que los flujos provengan de una multiplicidad de productos, clientes y lugares geogrficos. Esto genera mayor estabilidad y seguridad lo que repercute directamente en una mejor calidad de crdito y mayores clasificaciones de riesgo, reduciendo el costo de capital y aumentando la rentabilidad.

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II. Riesgos que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados financieros. Junto con los beneficios vinculados a las sinergias que hemos mencionado anteriormente, la integracin de negocios propia de la conformacin de conglomerados tambin origina riesgos que pueden afectar tanto a las partes interesadas (stakeholders) externas (proveedores, sociedad, sistema, acreedores), como a los stakeholders internos (propietarios, clientes y otros) del grupo empresarial.

A. Riesgos para los stakeholders externos que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados nancieros. En el caso de los riesgos que afectan a externos (externalidades negativas), se trata de aspectos en los que la integracin de negocios genera deseconomas a terceros que no son internalizadas por las empresas, las que con frecuencia no son fcilmente identificables por los terceros afectados. Entre estos riesgos se pueden mencionar los siguientes: 1. Riesgos para los clientes o de conducta de mercado (asimetras de informacin, asimetras competitivas y conflictos de inters) que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados. La integracin puede generar poder de mercado monoplico y monopsnico, lo que se puede traducir en transferencias ineficientes de valor de los clientes y proveedores al grupo empresarial. Estas transferencias ineficientes de valor pueden darse a travs del precio o de la calidad del producto ofrecido. Las transferencias ineficientes de valor a travs de precios corresponden a las fijaciones de precios mayores a los eficientes, los cuales constituyen los abusos de posicin monoplica ms tradicionales, aunque no siempre los ms evidentes y que surgen con la integracin de negocios. Alguna evidencia emprica, Berger y Hannan (1996), muestra que no obstante pueden generarse cambios de precios (aumento de precios de bienes y reduccin de precios de insumos), no siempre esto se traduce en aumentos de margen del grupo empresarial, sino que en inflacin de costos de los productos. Este fenmeno dificulta la evaluacin del perjuicio generado por la integracin en estos casos. En este contexto, la mayor competencia genera eficiencia econmica y no solo distribucin equitativa del valor generado. La mecnica a travs de la cual se generan estos precios a veces involucra servicios con personas relacionadas a la misma entidad o la integracin de procesos o negocios cuyo precio excede el eficiente (de mercado competitivo) y eventualmente pueden generar un costo mayor al beneficio para el mercado. Estos procesos pueden desarrollarse de una forma que puede ser conceptualizada como venta atada, en la que el consumidor no puede identificar claramente los productos por separado y sus precios. Las transferencias ineficientes de valor a travs de la calidad corresponden al deterioro de calidad respecto de una situacin competitiva, que puede imponer un oferente de un producto en virtud del abuso de posicin monoplica que ostenta. El atributo de calidad esencial de los productos financieros es el riesgo, por lo que este tipo de transferencias ineficientes de valor se pueden presentar como un deterioro del riesgo de los productos que se venden respecto de la percepcin del cliente (asimetra de informacin) o respecto del que se lograra en un mercado competitivo.

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2. Riesgos para el sistema (estabilidad financiera) que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados. La concentracin de riesgos y el mayor tamao inherentes a la concentracin puede generar un aumento del riesgo sistmico, basado en la creencia popular segn la cual una entidad llega a ser demasiado grande para dejarla quebrar, lo que puede inducir una distorsin en el anlisis riesgoretorno de los stakeholders de un grupo empresarial. En este caso se producen incentivos a menospreciar el riesgo por parte de los individuos transfiriendo el riesgo al sistema, lo que obliga a considerar elementos mitigadores, tales como el establecimiento de garantas y de capitalizacin. El riesgo sistmico de solvencia se ha ido instalando como un desafo creciente en los ltimos aos en el mundo entero. La crisis sub-prime dio a esta dinmica un impulso an mayor, hasta el punto de poner este tema como el protagonista de los cambios regulatorios ms importantes que se han propuesto en los pases desarrollados. La medicin y mitigacin del riesgo sistmico de solvencia ha ido llevando a un cambio en las prioridades de poltica que deben tomar los bancos centrales, a los cuales se ha ido asignando de manera creciente este rol, ms all del rol tradicional de la administracin de la poltica monetaria y cambiaria. En Chile este fenmeno no ha sido una excepcin, puesto que el Banco Central comenz hace algunos aos a elaborar informacin de estabilidad financiera con este propsito. No obstante lo anterior, la carencia de facultades para requerir informacin al mercado y para regular directamente situaciones de riesgo sistmico, tanto por parte del Banco Central como por parte de las entidades reguladoras del sector financiero limita el desarrollo de esta iniciativa. Adicionalmente, la relevancia de la opinin del Banco Central en la formacin de expectativas limita la difusin de situaciones de riesgo emergente, debido a que seran aceleradoras y catalizadoras de sobre-reacciones del mercado. 3. Riesgos para los recaudadores tributarios que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados. La deteccin de evasin y elusin tributarias se torna ms difcil cuando se integran negocios en conglomerados, en especial si algunas de las sociedades operan en otros pases.

B. Riesgos para los stakeholders internos que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados nancieros. En el caso de los riesgos que se originan en la conformacin de un conglomerado y que afectan a las partes internas del grupo empresarial (conflictos de inters) se pueden mencionar los siguientes: 1. Riesgo de contagio entre las empresas de un mismo grupo. El riesgo de contagio podra ser definido como la probabilidad de que una empresa se vea afectada por un problema de desempeo de otra empresa, es decir, es el riesgo que una empresa tiene de participar de algn riesgo de otra empresa y, por tanto, es la combinacin del riesgo que una entidad del grupo tenga un problema y del riesgo que otra entidad del grupo sea contagiada. En consecuencia, para mitigar el riesgo de impacto de contagio se pueden generar tres tipos de estrategias:

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a) Reducir la probabilidad de problemas en la empresa que irradia el contagio (la que origina el problema) b) Reducir la probabilidad de que se produzca el contagio a otras empresas. c) Una combinacin de las dos anteriores. La eleccin de uno de los tres tipos de estrategias de mitigacin del riesgo de impacto de contagio del punto anterior exige un anlisis de eficiencia (costo-beneficio). 2. Riesgos que pueden gestarse con la conformacin de conglomerados para los accionistas. Los riesgos que pueden afectar el inters patrimonial de los accionistas equivalen a los riesgos de la entidad. Entre los principales podemos mencionar los siguientes: 1) El riesgo de que la estructura y funcionamiento del gobierno corporativo mitigue inadecuadamente los conflictos de inters de propietarios, directores y ejecutivos. 2) El riesgo de solvencia. 3) El riesgo reputacional. En lo que se refiere a riesgo de gobierno corporativo, se contemplan los conflictos de inters que controladores, directores y ejecutivos tienen en el momento en que los intereses del grupo empresarial entran en conflicto con el de alguna de las sociedades que lo componen. La resolucin inadecuada de este tipo de conflicto puede inducir transferencias ineficientes de valor entre empresas dentro del grupo, con relacionados que no necesariamente son del grupo o desde el los accionistas al grupo controlador. Los mbitos de personas a las que pueden afectar los conflictos de inters abarcan desde los controladores hasta los ejecutivos y empleados, pasando por los directores. Cada unos de estos mbitos requiere una taxonoma diferente de conflictos y tambin diferentes instrumentos de mitigacin. El riesgo de solvencia es el mbito donde ms se ha centrado la discusin respecto de la necesidad de abordar una regulacin y supervisin de conglomerados. Aunque los casos de la banca y de seguros son los ms populares en el ambiente financiero y sin duda han llevado el liderazgo en el tema, los estndares de regulacin y supervisin de solvencia del mercado de valores han evolucionado rpidamente, encarnados en el desarrollo de los sistemas de compensacin y liquidacin de instrumentos. Los aspectos relativos al clculo adecuado del calce, tanto como de las reservas (seguros), provisiones (banca) y sistemas de garantas (valores), han incorporado estndares similares que se mueven en torno a mtodos VAR y ltimamente Lamfalussy. La necesidad de aplicar instrumentos de medicin y mitigacin del riesgo de solvencia ha generado estndares de limitaciones a la integracin de negocios, de manera de resguardar la separacin clara de los riesgos de solvencia y factores mitigadores como reservas, provisiones, respaldos patrimoniales y mecanismos de garantas. Dos casos emblemticos en que la regulacin ha intervenido limitando la organizacin industrial de los negocios, a travs de limitar la integracin de diferentes negocios son, por una parte los bancos, que solo pueden desarrollar nuevos negocios a travs de sociedades separadas y, por otra parte, la separacin de los sistemas de compensacin y liquidacin de los sistemas de Trading, a travs de la exigencia de constitucin sociedades separadas. Otro ejemplo, donde la

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separacin de negocios ha sido exigida con rigor es en la Administracin de Fondos Previsionales, donde se ha impedido que las AFP integren nuevos negocios. En todos estos casos las limitaciones a la integracin de los negocios se refiere a la integracin dentro de una misma empresa, pero no a la integracin en un mismo conglomerado con otras sociedades de giro diferente. 3. Riesgos de transferencias de valor desde entidades proveedoras dentro del grupo. En el mbito de las transferencias ineficientes de valor a proveedores, se encuentran los conflictos de inters que se generan con la integracin vertical hacia arriba o atrs. A continuacin se mencionan algunos ejemplos de conflictos de inters que surgen de la integracin de negocios:

- Si los corredores son dueos de una bolsa, que a su vez participa en el directorio del

depositario de valores, pueden tener inters en limitar el desarrollo de algunos productos en el que ste podra tener ventajas comparativas, como por ejemplo, en el servicio de custodia individual y en el proceso de entrega contra pago de la liquidacin de valores. financieros de una empresa relacionada. Es el caso de ejecutivos de cuenta de bancos que venden seguros y de corredores que administran cartera de terceros, tienen cartera propia o actan como underwriter, es decir que actan como intermediarios de valores y bancos de inversin. deuda y pagar al banco las deudas.

- El de un vendedor que tiene una responsabilidad de asesorar a clientes y vende productos

- El de un banco que tiene un cliente con mala clasificacin crediticia y lo asesora para emitir - El de un banco que hace un prstamo a un cliente para que financie una compra de valores en
las que la unidad de valores ha actuado como underwriter o en general usa su poder de crdito para inducir al cliente a usar los servicios de su agencia de valores. negocios del grupo perjudicando los intereses del cliente.

- El de un banco que usa insider information de un cliente para favorecer a otra unidad de
Una condicin parece relevante: que mientras mayor es el rango de clientes y productos ms numerosos son los potenciales conflictos de inters y ms difcil resulta controlarlos (ver Lazen y Eguiluz (2006)).

C. Aspectos sinrgicos entre los diferentes tipos de riesgos. En esta seccin se analizan las relaciones entre los riesgos que pueden potenciarlos unidireccionalmente o mutuamente. La primera seccin describe las relaciones entre diferentes tipo de riesgo y en la segunda se formulan hiptesis con respecto de la magnitud en que esta relacin se acenta o mitiga en el caso de conglomerados financieros. 1. Relaciones sinrgicas entre diferentes tipos de riesgos. Definiremos una relacin sinrgica entre riesgos, cuando la presencia de un riesgo determina la magnitud de otro riesgo, es decir, cuando hay determinacin o interdependencia entre los riesgos. Usaremos la siguiente clasificacin de riesgos:

Riesgos financieros: Solvencia y liquidez

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Riesgos organizacionales: Resolucin inadecuada de conflictos de inters;

operacionales; conducta de mercado

Riesgos contextuales: Reputacional y contagio

Los siguientes casos ilustran hiptesis de relaciones sinrgicas entre diferentes tipo de riesgos: a) Una situacin de riesgo financiero puede aumentar los riesgos organizacionales: Un problema de iliquidez o de insolvencia incrementa el riesgo de mala resolucin de conflictos de inters, de falla operacional y de conducta inapropiada de mercado. Los directores y ejecutivos pueden flexibilizar sus principios e instrumentos de mitigacin de riesgos organizacionales al verse presionados por una situacin de alto riesgo de insolvencia o de iliquidez, con la esperanza de que dicha flexibilizacin permitira acceder transitoriamente a recursos para paliar la situacin de insolvencia e liquidez. b) Una situacin de riesgo financiero puede aumentar los riesgos contextuales: Esta relacin es indirecta, puesto que una situacin de riesgo financiero puede incrementar los riesgos organizacionales (letra a) y estos ltimos pueden incrementar los riesgos contextuales (letra d). No obstante, los riesgos contextuales aumentan cuando aumentan los riesgos organizacionales, es oportuno enfatizar que constituyen riesgos de naturaleza diferente y por tanto pueden tambin determinarse de manera independiente unos de otros. c) Una situacin de riesgo organizacional puede aumentar el riesgo financiero: Una situacin de riesgo organizacional puede aumentar directamente el riesgo financiero si se trata, por ejemplo, de una situacin de riesgo operacional, e indirectamente si se trata de una situacin de riesgo de mala resolucin de conflictos de inters o de conducta de mercado inadecuada, casos estos ltimos en que el efecto se podra producir a travs de un incremento de los riesgos contextuales (ver letras d y e). d) Una situacin de riesgo organizacional puede aumentar el riesgo contextual: Conflictos de inters mal resueltos, fallas operacionales y conductas de mercado inadecuadas pueden incrementar el riesgo de contagio y el riesgo reputacional de un conglomerado. e) Una situacin de riesgo contextual puede aumentar el riesgo financiero: Los riesgos contextuales pueden aumentar significativamente por condiciones de mercado que a veces pueden resultar imperceptibles para los agentes. f) Una situacin de riesgo contextual puede aumentar el riesgo organizacional: La percepcin de un mayor riesgo sistmico puede inducir resolucin inapropiada de conflictos de inters, fallas operacionales y de conductas de mercado inadecuada. 2. Impacto de la conformacin de conglomerados en las relaciones sinrgicas entre diferentes tipos de riesgos. La integracin de empresas en conglomerados aumenta los riesgos contextuales. El contagio y el riesgo reputacional son mayores cuando las empresas forman parte de un mismo conglomerado porque estn relacionadas a travs de centros de autoridad dentro de la organizacin y muchas veces utilizan personal, servicios y sistemas de informacin comunes. Del mismo modo, la integracin de empresas en conglomerados aumenta los riesgos organizacionales, puesto que tiende a concentrar y agudizar los conflictos de inters de directores, ejecutivos y empleados. Algo similar ocurre en la medida que se produce una integracin horizontal de nuevos negocios y aumentan las posibilidades de hacer venta atada de productos y servicios, lo que incrementa el riesgo de conducta de mercado inadecuada.

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III. Dimensiones de la Regulacin y Supervisin de Conglomerados Financieros. En esta seccin se hace una propuesta de marco conceptual que puede ser til para organizar metodolgicamente los desafos de regulacin y de supervisin que impone la conformacin de conglomerados financieros. 1. Objetivos Regulatorios. Una clasificacin sencilla de los objetivos regulatorios, que permite dar cuenta de la realidad de la regulacin de mercados financieros, comprende los siguientes objetivos:

- Proteccin del usuario (inversionista, aportante, asegurado, afiliado o cliente). - Eficiencia de mercado (estructura y estrategia competitiva). - Estabilidad financiera. - Otros objetivos sociales (ej.: seguridad social, atraccin de inversin extranjera, desarrollo
estratgico de mercados nacionales, etc.). Independiente de cul sea el mbito de supervisin que abarquen (integrada tipo twin peaks, sectorial individual o sectorial combinada), los organismos reguladores y supervisores de los mercados financieros y relacionados suelen adoptar al menos un subconjunto de estos objetivos. En tal sentido, los objetivos regulatorios son los mismos siempre de manera independiente de cmo la organizacin de la supervisin es diseada. 2. Sectores Regulados. Los sectores regulados en el mbito financiero corresponden a los mercados existentes. En el caso de Chile, podemos identificar los siguientes: banca, valores (administracin de fondos, intermediacin de valores, sistemas de transaccin, custodia y liquidacin de valores), seguros (generales, vida y rentas vitalicias) y pensiones. 3. Categoras de Riesgos. La definicin comn de riesgo se refiere a la probabilidad de que eventos esperados o no, tengan impacto negativo. A este respecto, en general, la preocupacin por los riesgos se enfatiza en torno al impacto sobre el mbito ms inmediato de las entidades supervisadas, sin embargo, el desarrollo de la regulacin ha ido extendiendo esa ptica a todos los stakeholders directos o indirectos. Este aspecto es de gran importancia, porque permite entender que los riesgos que deben preocupar al regulador y supervisor financiero no solo tienen que ver con la solvencia de las entidades supervisadas, sino que tambin con los inters de los dems actores que se relacionan con ella, ms an, una situacin de solvencia satisfactoria puede estar ocultando un perjuicio para terceros como los clientes, empresas relacionadas o el sistema en sus conjunto. Las categoras de riesgo varan, dependiendo de las entidades y de los nfasis que se hacen, pero en lo sustancial resultan bastante similares. Un ejemplo de clasificacin general se muestra en el Diagrama 1.

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Diagrama 1. Riesgos Financieros Riesgos no Financieros

Crdito Liquidez Mercado Seguros Suscripcin (underwriting) Reaseguro Administracin de activos y pasivos Tasa de inters Tipo de cambio

Operacional Estratgico Legal Reputacin Cumplimiento Sistemas de informacin Settlement (liquidacin, pensin)

4. mbitos o Niveles de Regulacin. Esta dimensin de la regulacin y de la supervisin financiera da cuenta del alcance del modelo de regulacin y supervisin, que parte del mbito sectorial, para extenderse al de conglomerados, hasta llegar al mbito de estabilidad de mercado. El Diagrama 2 ilustra los diferentes niveles de regulacin y supervisin como radios de extensin de dicha actividad. El mbito de extensin ms directo o corto es el sectorial o por entidades y corresponde al tradicional; el mbito siguiente corresponde al de conglomerados financieros, que se extiende a filiales reguladas y no reguladas y en algunos casos a matrices no reguladas; y el mbito ms amplio es el de regulacin y supervisin del riesgo sistmico.

Diagrama 2.

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Toda vez que se extiende el mbito de la regulacin y supervisin desde lo sectorial hacia los conglomerados, con el objeto de evaluar cmo cambia el riesgo de las entidades sectoriales cuando pertenecen a un grupo empresarial, estamos hablando de un cambio en la dimensin del mbito o nivel de la misma. Este cambio impone desafos desde el punto de vista de coordinar las actividades entre supervisores o integrar las actividades de supervisin en entidades que se especialicen en objetivos regulatorios ms que en sectores (modelo twin peaks), y eventualmente, ampliar las facultades para poder supervisar aspectos de las entidades no reguladas. Es preciso mencionar que la extensin del mbito en que se miden los riesgos de los diferentes negocios regulados, no altera la dems dimensiones explicadas en los puntos anteriores (objetivos regulatorios, categoras de riesgos y sectores). Por otra parte, el tipo especfico de organizacin de los rganos reguladores y supervisores (un regulador para cada sector o un regulador transversal para cada objetivo regulatorio), no altera ninguna de las cuatro dimensiones a las que nos hemos referido, es decir, cualquier modelo regulatorio y de supervisin que se adopte debe considerar las cuatro dimensiones. A continuacin se muestran dos alternativas para integrar las dimensiones propuestas con el objeto de construir una matriz para definir medidas regulatorias y de supervisin.

Diagrama 3.

La primera, Diagrama 3, considera como punto de partida los objetivos regulatorios, por lo que es til si la organizacin de la regulacin y supervisin es funcional, mientras que la segunda, Diagrama 4, considera como punto de partida los sectores, por lo que podra usarse si la organizacin de la regulacin y supervisin sectorial.

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Diagrama 4.

IV.Principios Internacionales para la Regulacin y Supervisin de Conglomerados Financieros. El Joint Forum, entidad formada por el Comit de Supervisin Bancaria de Basilea (BCBS), la Organizacin Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO) y la Asociacin Internacional de Supervisores de Seguros (IAIS) ha trabajado desde 1999 en la emisin de principios para la supervisin y regulacin de conglomerados financieros.

Diagrama 5.

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El Diagrama 5 menciona los diferentes documentos que han sido publicados con este propsito y que constituyen un valioso instrumento para los organismos reguladores y supervisores que se proponen avanzar en la supervisin de conglomerados financieros. Actualmente el Joint Forum se encuentra trabajando en una nueva versin de los principios que busca incorporar las experiencias que han tenido los diferentes pases y las lecciones de la crisis del 2008 y se espera que en el curso del ao 2011 se disponga de una primera versin. Adicionalmente, los principios promovidos por el Joint Forum han motivado aplicaciones en los diferentes grupos de reguladores de los mercados especficos. Es as como la IAIS, la BCBS, la IOSCO y el FSB (Financial Stability Board, que agrupa a los Bancos Centrales) han desarrollado recomendaciones basadas en los principios del Joint Forum, documentos que se mencionan en el Diagrama 6.

Diagrama 6.

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Bibliografa.

- Lazen, V.; Eguiluz, C. (2006): Conflictos de Inters en Servicios Financieros: Taxonoma y

Mecanismos de Control Regulatorio, Documento de Trabajo N6, SVS, diciembre.

- Berger, A; Hannan, T (1997): Using measures of firm efficiency to distinguish among alternative
explanations of the structure-performance relationship, Managerial Finance 23, 6-31. Papers on Financial Services, Brookings-Wharton, 37-83.

- Boot, A (2003):Consolidation and strategic positioning in banking with implications for Europe, - Franklin A.; Richard H. (2001): Banking regulation versus securities market regulation, paper. - Demaestri, E; Guerrero, F. (2002): The racionale for integrating financial supervisin in Latin
America and the Caribbean, paper. Conference, paper.

- Schilder, A (2007): Pragmatic regulation for financial conglomerates, Dublin Finance - Financial Services Agency (2007): Guideline for Financial Conglomerates Supervision, paper. - Schmid, M; Walter, I (2008): Do Financial Conglomerates Create or Destroy Economic Value?,
paper.

- Australian Prudential Regulation Authority (APRA) (2010): Supervision of conglomerate

groups, Discussion Paper, paper.

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