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PARA ENTENDER

O MUNDO FI NANCEI RO
Paul Si nger
PARA ENTENDER
O MUNDO FI NANCEI RO
Copyright 2000 Paul Si nger
Coordenao editorial
Dai sy Barretta
Reviso
Ana Lui za Frana
Projeto de capa
I sabel Carballo
2000
Todos os di rei tos desta edi o reservados
EDI TO RA CO NTEXTO ( Edi tora Pi nsky Ltda.) .
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Dados I nternaci onai s de Catalogao na Publi cao ( CI P)
( Cmara Brasi lei ra do Li vro, SP, Brasi l)
Si nger, Paul, 1932
Para entender o mundo fi nancei ro / Paul Si nger.
So Paulo : Contexto, 2000.
I SBN 85-7244-133-6
1. Capi tali smo 2. Cri ses fi nancei ras 3. Fi nanas
4. Fi nanas i nternaci onai s 5. I nsti tui es fi nancei ras
6. Pol ti ca monetri a. I . T tulo.
00-0108 CDD-332
ndi ce para catlogo si stemti co:
1. Fi nanas : Economi a 332
Proi bi da a reproduo total ou parci al.
O si nfratoressero processadosna forma da lei .
Para Helena Singer e Marcelo Justo.
Pelo amor, pela amizade e
pela colaborao inestimvel a este livro.
Apesar de mi steri oso e assustador, todos ns freqentamos o
mundo das fi nanas do mesmo modo que freqentamos o dos
sonhos, os que sonhamos acordados, fazendo projetos para o futu-
ro. Desde que temos noo da passagem do tempo, que aprende-
mos a di sti ngui r passado de futuro, este lti mo povoa nossas
mentes. Sabemos que temos um futuro e que este futuro ser, de
alguma forma, constru do por ns. Ter planos para o futuro nortei a
nossas vi das, confere senti do e propsi to a nossas deci ses.
O velho M arx achava que o trao que di sti ngue o trabalho
humano da ati vi dade i nsti nti va dos ani mai s era exatamente esta
capaci dade de sonhar acordado, de construi r na mente projetos
antes de concreti z-los na reali dade.
Uma aranha reali za operaes que se assemelham s do tecelo e uma
abelha envergonha alguns mestres-de-obras humanos com a constru-
o de seus favos de cera. Mas o que di sti ngue de i n ci o o pi or dos mes-
tres-de-obras da melhor abelha que ele construi u o favo na sua cabea
antes de constru -lo em cera. No fi m do processo de trabalho surge um
resultado que no i n ci o do mesmo j exi sti a na imaginao do trabalha-
dor, portanto j ti nha exi stnci a ideal.*
Na soci edade capi tali sta, os futuros i ndi vi duai s dependem de
projetos soci ai s, a grande mai ori a sonha com futuros que s podem
se reali zar se houver apoi o, favoreci mento, ajuda, comparti lhamen-
to, parti ci pao de outros. I sso vale para a moci nha que sonha casar
e ter fi lhos, para o rapaz que almeja cursar a uni versi dade, para o
7
Prefcio
* K arl Marx, Das Kapital. Kritik der politischen konomie, Berli m, Di etz
Verlag, 1959, vol.1, p.186 ( traduo prpri a) .
pol ti co que pretende di sputar elei es, para o pequeno empres-
ri o que sonha com o grande prmi o da loteri a para poder pagar suas
d vi das. Cada um procura reali zar seu sonho medi ante a conqui sta
da confi ana dos outros, cujo apoi o lhe parece i ndi spensvel.
O mundo fi nancei ro surge como a arena em que os projetos de
mui tos di sputam a confi ana e o apoi o dos demai s. Confi ana e
apoi o que tomam em geral a forma de emprsti mo de di nhei ro, de
crdito. No relaci onamento econmi co coti di ano, cada um soli ci ta
crdi to e soli ci tado. S as pequenas transaes so li qui dadas a
vi sta e portanto di spensam relaes de confi ana entre os envolvi -
dos. Q uando se aluga uma moradi a, se entra num emprego ou se
paga uma compra com cheque ou carto de crdi to, i mpresci n-
d vel que haja crdi to, que o locador, o empregado e o vendedor
confi em no i nqui li no, no empregador e no comprador, poi s entre
prestao e contraprestao decorre um i ntervalo de tempo, que
i mpli ca a possi bi li dade de que a contraprestao no se veri fi que.
Portanto, todos ns parti ci pamos do mundo fi nancei ro medi -
da que estamos dando e recebendo crdi to quase todo di a. Esta a
pequena fi nana ou fi nana corri quei ra, que est to bem i ncorpo-
rada nossa roti na que nem sequer a percebemos como algo di sti n-
to em nosso comportamento econmi co. H, por outro lado, a
grande fi nana, o fi nanci amento de i nverses i ndustri ai s, comerci ai s
ou tecnolgi cas, as fuses de multi empresas e a ci so de outras, as
osci laes do valor das aes nas bolsas de valores, a fi xao de
nova taxa bsi ca de juros pelo banco central, o lanamento de novos
fundos de i nvesti mento, de novas loteri as, de novas modali dades de
seguro e assi m por di ante.
A pequena fi nana e a grande fi nana convi vem e i nteragem no
mundo fi nancei ro. Q uando movi mentamos nossas contas bancri as
ao deposi tar o salri o ou pagar a escola das cri anas estamos cri ando
ou destrui ndo ativos financeiros, formas de ri queza fi ct ci a que las-
trei am as operaes da grande fi nana. Nossa renda no gasta i medi a-
tamente, ou seja, nossa poupana, deposi tada num banco ou
caderneta de poupana, serve para tornar o sonho de algum que
possui crdi to poss vel. Para ter crdi to junto a bancos e outros i nter-
medi ri os fi nancei ros preci so poder dar garanti as, portanto neces-
sri o ter propri edades ou obter a confi ana de algum que as tenha e
que avali ze o seu pedi do de crdi to.
8
No capi tali smo, s os sonhos dos ri cos tm vez no mundo fi nan-
cei ro. O s no-ri cos com sua poupana vi abi li zam ( sem saber) os
sonhos de alguns ri cos. O fato que h mui to mai s sonhos procu-
ra de crdi to do que ati vos fi nancei ros para vi abi li z-los. No mundo
prosai co dos negci os no se fala de sonhos mas de projetos e o
esforo dos aspi rantes a crdi to de realar suas caracter sti cas
raci onai s, suas probabi li dades bem calculadas de xi to. No obstan-
te, cada projeto no passa dum sonho, duma construo de esp ri -
to, como o favo na cabea do pi or dos mestres-de-obras de Marx.
O mundo fi nancei ro o lugar em que confluem os rendi men-
tos no uti li zados pelos que sabem que no tendo ri queza no tm
chance de obter crdi to para reali zar os seus prpri os sonhos; e os
projetos dos que tm posses que podem funci onar como garanti as.
As poupanas da soci edade esto concentradas nas mos de gran-
des bancos e fundos, cujo trabalho consi ste em exami nar pedi dos
de crdi to, reuni r i nformaes que permi tam anali s-los, avali ar
suas chances de sucesso e os ri scos de que malogrem. Ao fi nal de
cada di a, alguns projetos so fi nanci ados, outros so recusados,
outros ai nda so objetos de mai s negoci aes.
M as preci so olhar o mundo fi nancei ro tambm dum outro
ngulo, o das necessi dades objeti vas da economi a capi tali sta. Esta
produz valor, que di stri bu do entre trabalhadores, capi tali stas e
governos. Uma parte deste valor tem que ser acumulado, ou seja,
converti do em nova capaci dade produti va. A acumulao de capi -
tal exi ge fi nanci amento si mplesmente porque seri a oneroso demai s
transaci onar os mei os de produo todos vi sta. A economi a capi -
tali sta exi be di nami smo exatamente porque os detentores de capi -
tal se di spem a correr ri scos, a apostar no futuro. Sem projetos, o
ni co i nvesti mento que haveri a seri a para repor a capaci dade pro-
duti va i ntei ramente desgastada.
O capi tali smo, como a hi stri a o revela, tambm uma fbri ca
de sonhos, tanto empresari ai s como pol ti cos, culturai s, ci ent fi cos...
O mundo fi nancei ro, exatamente por li dar com sonhos, assume uma
fei o de extrema raci onali dade, prudnci a, ceti ci smo, cui dado e
previ dnci a. O banquei ro tem que i nspi rar confi ana antes de mai s
nada aos deposi tantes. Estes correri am a sacar seus haveres se sus-
pei tassem de que seu di nhei ro estava sendo repassado a sonhado-
res, a soli ci tantes de crdi to cujos projetos podem dar certo ou no.
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Por suposto, o banquei ro, assessorado por especi ali stas e vastos
bancos de dados, tem capaci dade para di sti ngui r projetos-reali dade
dos projetos-sonho, premi ando os pri mei ros com os recursos con-
fi ados a sua guarda e rejei tando os lti mos.
Tudo i ndi ca que as aparnci as so enganadoras. No capi tali smo,
todos os projetos so sonhos porque em mercados competi ti vos todos
os agentes agem com autonomi a e guardam segredo sobre seus pro-
jetos. No h nem pode haver coordenao entre eles. No obstante,
o xi to de cada projeto a ser fi nanci ado depende de que projetos, que
lhe so complementares, tambm obtenham crdi to e que projetos,
que concorrem com ele, no o obtenham. Mas o banquei ro, com
toda sua assessori a, no tem a i nformao relevante. Ele no sabe que
outros projetos esto sendo acei tos ou recusados. Por i sso, ao conce-
der crdi tos a certos projetos, o banquei ro d um salto no escuro,
banca uma aposta no futuro, que ele pode ganhar ou perder.
O mundo fi nancei ro regi do pela lei do acaso. Alguns sonhos
conqui stam crdi to, recebem da soci edade, na pessoa do i ntermedi -
ri o fi nancei ro, li cena para tentar se tornar reali dade. O utros sonhos
conti nuam sendo sonhados. O s sonhos tornados projetos vi ram
novas empresas, novos produtos, novas tcni cas ou novas candi da-
turas, novas pesqui sas tecnolgi cas, novos fi lmes ou peas de teatro.
Na medi da em que se agregam ao mundo econmi co ou pol ti co real,
geram empregos, mercadori as, rendas, i mpostos. E desta forma se
vi abi li zam reci procamente. Um ni co sonho tornado projeto di fi ci l-
mente teri a espao econmi co para conqui star cli entela. Uma massa
de projetos ampli a a economi a de mercado, e ao di stri bui r renda a
numerosos agentes cri a cli entela para os novos projetos.
H boas razes para crer que, quanto mai s sonhos ganham per-
mi sso soci al para se reali zar como projetos, tanto mai s deles tm
sucesso. O ra, o nmero de sonhos premi ados pelos banquei ros
depende essenci almente do seu mai or oti mi smo ou pessi mi smo
quanto ao futuro. claro que um bom nmero de sonhos i mprov-
vei s, que se basei am em pressupostos pouco confi vei s, so rejei ta-
dos pela anli se tcni co-fi nancei ra do banco. Mas sempre sobram
mui tos sonhos que apresentam boas chances de sucesso, mesmo por-
que os mai s ambi ci osos so apresentados por grandes empresas que
possuem sua prpri a assessori a de alto n vel. O nmero de projetos
consi derados vi vei s que so efeti vamente fi nanci ados depende no
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s do montante de poupana di spon vel mas da predi sposi o subje-
ti va do banquei ro de correr mai s ou menos ri scos.
Se o banquei ro, como representao de todos os i ntermedi -
ri os fi nancei ros, esti ver di sposto a correr mai s ri scos ele tem a pos-
si bi li dade de expandi r o valor dos crdi tos a serem concedi dos. Esta
uma das quali dades mai s i mportantes e mai s eni gmti cas do mun-
do fi nancei ro. que o ati vo fi nancei ro pode ser multi pli cado pela
alavancagem, ou seja, pelas transaes fi nancei ras entre os prpri os
i ntermedi ri os. De modo que, quando o banquei ro v o mundo
com lentes rseas, convi cto de que no futuro a economi a vai cres-
cer etc., ele estende crdi to a mai s sonhos e com i sso ele aumenta
as chances de todos de dar certo. O banquei ro tem o poder mi ste-
ri oso de tornar reali dade suas antevi ses. Ao multi pli car os ati vos
fi nancei ros e acelerar a acumulao do capi tal, o banquei ro faz
com que efeti vamente a economi a cresa e que pouqu ssi mos pro-
jetos fi nanci ados malogrem.
Neste ponto, o lei tor teri a todo o di rei to de perguntar: Ento
por que os i ntermedi ri os no fi cam sempre oti mi stas, transforman-
do o mxi mo de sonhos em projetos e fazendo com que a mai ori a
deles d certo? H vri as razes. Uma que o oti mi smo no mundo
fi nancei ro contagi oso e auto-acelerador. Ele d lugar a alta dos
valores e a um descolamento deles da economi a real. Em algum
momento a di stnci a entre o mundo vi rtual das fi nanas e o mundo
das mercadori as que tm valor de uso se torna excessi va. A crena
no futuro entre os apli cadores fi nancei ros desaba, mui tos tentam
converter seus ati vos fi nancei ros em reai s, o que s se torna poss -
vel atravs da desvalori zao dos pri mei ros. O boomse transforma
em cri se, o oti mi smo vi ra pessi mi smo e o banquei ro reduz drasti -
camente o nmero de sonhos que ele se di spe a fi nanci ar.
O utra razo que a alta fi nancei ra algumas vezes i nterrompi -
da por mudanas pol ti cas, i nternas ou externas ao pa s. O s i nterme-
di ri os fi nancei ros so mui to sens vei s a ameaas pol ti cas,
verdadei ras ou supostas, a seus i nteresses. Algumas vezes basta a
morte dum mandatri o ou o apoi o popular a alguma candi datura
vi sta como hosti l para que o oti mi smo do banquei ro se evapore.
O utras vezes, o estouro duma cri se fi nancei ra em outro pa s con-
tagi a o banquei ro, levando-o a encolher o crdi to. Em todos estes
casos, a descrena no futuro acaba se justi fi cando. Q uando a mai or
11
parte dos sonhos recusada pelo banquei ro a economi a dei xa de
crescer e os poucos projetos fi nanci ados correm grande ri sco de fra-
cassar. O malogro dos projetos refora o pessi mi smo do banquei ro,
tornando-o ai nda menos propenso a arri scar os fundos que lhe foram
confi ados em novos sonhos, os quai s so substi tu dos nas mentes dos
empresri os pelo pesadelo da i nadi mplnci a, da i ncapaci dade de
honrar as obri gaes com fornecedores e banquei ros.
*****
Por tudo i sso o mundo fi nancei ro mi steri oso e assustador. Com
este li vro pretendo ajudar a torn-lo mai s compreens vel. As vi ses
sobre o mundo fi nancei ro di vergem tanto quanto sobre o capi tali smo.
Para alguns, o capi tali smo o si stema econmi co que ali a a li berda-
de i ndi vi dual ao progresso soci al. Ele consti tui a culmi nao hi stri ca
dum longo processo de tentati vas e erros. Q ualquer tentati va de alte-
rar os pri nc pi os de seu funci onamento apresenta grande ri sco dum
retrocesso. Para outros, no entanto, o capi tali smo ali a crescente desi -
gualdade econmi ca com crescente i nstabi li dade. A li berdade i ndi vi -
dual que ele proporci ona negada aos que no tm capi tal nem
acesso a ele. E o progresso soci al que ele permi ti u foi uma conqui sta
de seus cr ti cos, que foram capazes de conqui star a ci dadani a pol ti ca
para os que sobrevi vem vendendo sua fora de trabalho.
Tendo a concordar com os que vem o capi tali smo como um
si stema a ser superado, embora tenha representado um avano para
a humani dade. O grande desenvolvi mento das foras produti vas
alcanado no quadro do capi tali smo torna poss vel a construo
duma soci edade mai s democrti ca e mai s i guali tri a. A vi so do
mundo fi nancei ro, que apresento ao lei tor, fi li a-se tradi o marxi s-
ta e keynesi ana. No mundo fi nancei ro se encontram os processos
que fazem a economi a passar por fases de i ntenso cresci mento e
grande prosperi dade, i nterrompi das regularmente por fortes cri ses
e per odos de retrocesso ou estagnao. E so as regras que gover-
nam o mundo fi nancei ro que i mpedem que a grande massa de pro-
dutores de bai xa renda tenha acesso a crdi to e assi m possa tentar
vi abi li zar os seus sonhos.
A este respei to, vale a pena recordar o pensamento de K eynes.
Ele i ni ci a o cap tulo i nti tulado Notas fi nai s sobre a fi losofi a soci al a
12
que poderi a levar a Teori a Geral do segui nte modo: O s pri nci pai s
defei tos da soci edade econmi ca em que vi vemos so sua i ncapa-
ci dade para proporci onar o pleno emprego e a sua arbi trri a e desi -
gual di stri bui o da ri queza e das rendas. E a respei to do segundo
defei to, ele observa o segui nte, duas pgi nas depoi s: A taxa de juros
atual no compensa nenhum verdadei ro sacri f ci o, do mesmo modo
que no o faz a renda da terra. O detentor do capi tal pode consegui r
juros porque o capi tal escasso...*
Do jei to como o mundo fi nancei ro est organi zado, o acesso ao
capi tal vi a crdi to monopoli zado por grandes i ntermedi ri os capi -
tali stas, que o vedam massa de produtores desprovi dos de propri e-
dade. Ele serve para canali zar a poupana desta massa reali zao
dos sonhos dos que j foram contemplados pela fortuna. Mas i sso no
preci sa ser assi m. O s produtores no-capi tali stas tm capaci dade
de organi zar seu prpri o si stema de poupana e emprsti mo, desde
que a autori dade monetri a no oponha o seu veto. Hoje, no Brasi l,
a luta contra este veto uma das i mportantes batalhas pela erradi ca-
o da pobreza.
13
* John Maynard K eynes, A teoria geral do emprego, do juro e do dinheiro,
S.Paulo, Abri l Cultural, p.253 e 255.
I NTRO DUO , 17
PARTE I FUNDAMENTO S DAS FI NANAS, 21
1. A natureza das transaes fi nancei ras, 23
2. O papel das fi nanas na economi a capi tali sta, 29
3. O ri sco fi nancei ro, 33
4. A especulao fi nancei ra, 38
5. A poupana como fonte dos ati vos fi nancei ros, 43
6. A i ntermedi ao fi nancei ra e a alavancagem, 51
7. As reservas que deveri am
ancorar o mundo fi nancei ro ao real, 58
PARTE I I O RELACI O NAMENTO NADA
TRANQ I LO ENTRE FI NANAS E ESTADO , 69
1. O ri gem e evoluo da i ntermedi ao fi nancei ra, 71
2. A formao da autori dade monetri a, 76
3. A pol ti ca monetri a, 80
4. Relaes entre as fi nanas e a pol ti ca monetri a, 84
5. Si stemas i nternaci onai s de pagamentos, 96
6. A preveno das cri ses fi nancei ras pelo FMI , 101
7. A globali zao fi nancei ra, 111
PARTE I I I A CRI SE FI NANCEI RA E SUAS FO RMAS MUTANTES, 121
1. O que cri se fi nancei ra, 123
2. O controle da cri se fi nancei ra
pela autori dade monetri a, 133
3. Reforma fi nancei ra ou como
construi r um si stema fi nancei ro seguro, 142
4. Um si stema fi nancei ro para os pobres, 151
15
Sumrio
Este li vro nasceu da preocupao com a i mportnci a ga-
nha pelas cri ses fi nancei ras neste fi m de sculo, sobretudo em
pa ses da peri feri a semi desenvolvi da do mundo, como so os
da Amri ca Lati na, si a e Europa O ri ental e da di fi culdade, que
a grande mai ori a das pessoas tem, de entender o que se passa
e o que se pode fazer a respei to.
No Brasi l, as conseqnci as desastrosas das cri ses fi nancei -
ras, que vi a de regra parecem i nduzi das do exteri or, pegaram
a opi ni o pbli ca despreveni da, desde pelo menos 1995, quan-
do fomos alcanados pela segunda vez por uma cri se com ori -
gem no Mxi co. ( A pri mei ra vez foi em 1982, quando come-
ou a cri se das d vi das externas, que se espalhou do Mxi co a
quase toda a Amri ca Lati na, ati ngi ndo i nclusi ve alguns pa ses
asi ti cos.)
lgi co que as pessoas i nteressadas acompanharam o farto
noti ci ri o, di vulgado pelos mei os de comuni cao de massa, so-
bre as cri ses fi nancei ras. Mas i nmeras di scusses de que tenho
parti ci pado me convencem de que a grande mai ori a no conse-
gue entender do que realmente se trata. E por i sso no conse-
gue tomar posi o face s posi es contrapostas que as di feren-
tes correntes de pensamento e de i nteresse sustentam di ante do
fenmeno das fi nanas e de suas cri ses.
Neste li vro pretendo oferecer noes bsi cas, em li ngua-
gem i nteli g vel ao ci dado medi anamente i nstru do, dos funda-
mentos das fi nanas, do seu carter subjeti vo e aleatri o e do
papel que desempenham na economi a capi tali sta. A parti r des-
tas noes, apresento a evoluo hi stri ca das i nsti tui es do
si stema fi nancei ro bancos, autori dade monetri a, si stema
i nternaci onal de pagamentos e das pol ti cas monetri as e
17
Introduo
cambi ai s, formuladas e processadas por mei o destas i nsti tui -
es. Fi nalmente, na tercei ra parte do li vro a questo da cri se
fi nancei ra retomada e aprofundada, com o fi m de expor e
di scuti r algumas das alternati vas de soluo e preveno da
mesma. O li vro termi na com um cap tulo sobre i nsti tui es que
prestam servi os fi nancei ros aos pobres.
O propsi to deste li vro levantar as segui ntes perguntas:
Em que consi ste uma transao fi nancei ra?E o que um
ati vo fi nancei ro?
Por que cada ati vo fi nancei ro ( ao contrri o dos ati vos
reai s: bens negoci vei s) est sujei to a um ri sco? poss -
vel calcular o ri sco fi nancei ro e i nclu -lo na taxa de juros?
O que a especulao fi nancei ra?E a especulao eco-
nmi ca?Por que a economi a capi tali sta essenci almen-
te i mprevi s vel?
O que a alavancagem, esta mi steri osa multi pli cao de
valores que se d sem custos aparentes?E como funci o-
na a i ntermedi ao fi nancei ra, como que ela transforma
prazos curtos em longos e ri scos grandes em pequenos?
O que so reservas e que papel desempenham no mun-
do das fi nanas? E como age a autori dade monetri a
para conferi r estabi li dade ao si stema bancri o medi ante
pol ti cas de reservas obri gatri as?
Como vm evolui ndo os bancos comerci ai s e os bancos
centrai s? De que modo estas i nsti tui es funci onam e
como tentam manter estvei s ( e fracassam) os mercados
fi nancei ros?
Como que a autori dade monetri a tenta conci li ar a
estabi li dade dos preos ( combate i nflao) com o equi -
l bri o das contas externas e o cresci mento econmi co?
O que foram e como funci onaram o padro ouro at os
anos de 1930 e o si stema de Bretton Woods nas trs d-
cadas aps a Segunda Guerra Mundi al?E hoje, o que
a globali zao fi nancei ra e quai s suas conseqnci as?
O que cri se fi nancei ra e quai s so suas causas?Como
neoli berai s e i ntervenci oni stas i nterpretam a cri se fi nan-
cei ra e o que propem a respei to?
18
Como o Fundo Monetri o I nternaci onal i ntervm nos
pa ses em cri se e como i mpede que a cri se se espalhe
por todo mercado fi nancei ro globali zado?
Por que o neoli berali smo sofre descrdi to e o que se
prope em seu lugar?
O que se i nventou e se di funde para evi tar que os
pobres fi quem sujei tos a agi otas, que perpetuam sua
pobreza?
Este li vro pretende ser claro e i nteli g vel, mas no di dti co
no senti do de ensi nar verdades sobre as fi nanas e suas cri -
ses. que no acredi to que estas verdades sejam evi dentes,
aci ma de qualquer di scusso, como os famosos 2 + 2 = 4. No
caso das fi nanas, i deologi as e i nteresses contradi tri os condi -
ci onam concepes e i nterpretaes dos fatos. Por i sso, em vez
de ensi nar, di scuto. Em todas as questes i mportantes, apre-
sento os pontos de vi sta li berai s, de que di scordo, mas que no
podem ser i gnorados, assi m como no o podem ser os pontos
de vi sta marxi stas e keynesi anos, que aqui esto englobados
sob a denomi nao de i ntervenci oni stas.
Portanto, tomo posi o e convi do o lei tor a fazer o mes-
mo, qualquer que esta posi o venha a ser. Hoje, o desti no
no apenas do Brasi l mas de todos os pa ses da peri feri a de-
pende do modo como a ci rculao dos capi tai s globali zados
portadores de juros venha a ser regulada. Se a democraci a d
a cada um de ns o di rei to e a oportuni dade de parti ci par na
tomada de deci ses sobre o desti no naci onal e at conti nental,
fundamental que entendamos os problemas e as solues
propostas e usemos este di rei to de modo consci ente. Se este
li vro contri bui r para i sso, ter cumpri do o seu propsi to.
19
PARTE I
FUNDAMENTOS DAS FINANAS
Cada transao fi nancei ra uma operao de emprstimo. O
mundo das fi nanas gi ra ao redor de crdi to, de transfernci a de
valores que tem como contraparti da a promessa de devoluo
dos mesmos valores acresci dos de juros ou outro ti po anlogo
de rendi mento, como di vi dendos, alugui s, arrendamentos etc.
A transao fi nancei ra se caracteri za pelo fato de no envolver
transfernci a defi ni ti va de valor, como o caso de compras e
vendas de mercadori as. O vendedor transfere ao comprador um
bem ou servi o em troca duma soma de di nhei ro. Fei ta a trans-
fernci a, os doi s parti ci pantes esto qui tes, a transao est com-
pleta. A transao fi nancei ra di ferente, ela se prolonga no
tempo, poi s s se completa no fi m do prazo do emprsti mo,
quando o objeto emprestado devolvi do a seu dono.
O objeto emprestado pode ser um valor em di nhei ro ou
um bem, como uma moradi a, um ve culo ou uma mqui na, ou
ai nda uma aposta, como o contrato de seguro. Vamos i lustrar
cada um destes ti pos de transao fi nancei ra. O s emprsti mos
em di nhei ro tomam comumente a forma de t tulos fi nancei ros,
tambm chamados de crdi to ou de dbi to. o devedor que
geralmente emi te o t tulo, sendo que mui tos so negoci vei s.
Assi m, por exemplo, o governo emi te t tulos da d vi da pbli -
ca, empresas emi tem debntures, consumi dores emi tem notas
promi ssri as.
No jargo do mercado fi nancei ro, os t tulos se asseme-
lham a mercadori as o que evi dentemente no so ,
podendo ser comprados, vendi dos, revendi dos ou recompra-
dos. Na reali dade, os t tulos so contratos de emprsti mo. O
comprador do t tulo o credor e o vendedor do t tulo o
devedor. Q uando um detentor de t tulo o vende a outra pes-
23
1. A natureza das transaes financeiras
soa, ele recobra o di nhei ro que emprestou e o novo detentor
passa a ser o credor.
O s emprsti mos de bens tomam a forma de contratos de
aluguel, arrendamento ou leasing. O dono do bem o aluga,
arrenda ou d em leasingao locatri o ou arrendatri o, que em
troca paga uma quanti a por tempo de emprsti mo: aluguel
mensal, renda anual, leasing semestral. Estes pagamentos so
fei tos em troca do uso do bem. No fi m do prazo contratado, o
bem devolvi do ao propri etri o. A devoluo marca o fi m da
transao fi nancei ra. Aluguel, renda ou leasing so anlogos
aos juros, ou seja, consti tuem pagamentos pelo tempo de uso
do bem ou di nhei ro cedi do em emprsti mo.
Um tercei ro ti po de transao fi nancei ra so contratos con-
di ci onai s, como so os de seguro. O credor neste caso o
segurado, que paga um prmi o ao segurador em troca do rece-
bi mento do seguro, se e quando ocorrer o si ni stro. Assi m o
seguro de vi da um contrato pelo qual o segurado paga men-
salmente um prmi o, na forma duma quanti a de di nhei ro, ao
segurador, que si ser uma companhi a de seguro. O si ni stro,
neste caso, a morte do segurado. Enquanto o segurado con-
ti nua vi vo, o prmi o vai sendo pago.
Q uando ocorre a morte um evento que fatalmente
acontece, poi s somos todos mortai s a companhi a de segu-
ro paga aos herdei ros do faleci do, especi fi cados no contrato
como benefi ci ri os, o seguro no valor esti pulado.
O seguro de vi da um contrato de emprsti mo de prazo
i ncerto. Em tese, a morte pode ocorrer logo depoi s do contra-
to assi nado e neste caso o contrato se completa to logo o
seguro esteja pago. Em outros casos, o contrato de seguro
cobre um per odo determi nado, por exemplo a durao duma
vi agem ou dum trabalho. A produtora ci nematogrfi ca pode
segurar a voz da cantora ou as pernas da bai lari na durante a
fi lmagem. Termi nada esta, os contratos se completam, i nde-
pendentemente de o si ni stro ter ocorri do ou no.
Este lti mo exemplo dei xa claro o carter de aposta dos
contratos de seguro. O si ni stro aci dente, roubo, fogo, doen-
a, desemprego ou velhi ce um fato aleatri o, de ocorrn-
ci a i ncerta. Esta i ncerteza a razo de ser do seguro. Com-
24
pramos seguro contra fatos i ncertos, que podem vi r a nos pre-
judi car. A lgi ca do seguro que a i mprevi si bi li dade do si ni s-
tro total no que se refere ao i ndi v duo mas no em relao a
um grande nmero de i ndi v duos. Para di gamos um mi lho de
i ndi v duos poss vel determi nar com certa preci so a proba-
bi li dade de ocorrer em determi nado prazo di gamos um ano
aci dentes de trnsi to ou de trabalho, roubos, i ncndi os, per-
das de emprego, enfermi dades etc. Por i sso torna-se vi vel
cri ar fundos de i ndeni zao s v ti mas de i nfortni os, formados
por contri bui es de todos os que se sentem expostos ao ri sco
de serem vi ti mados.
Como poucos so os realmente vi ti mados a cada ano, as
contri bui es de cada um dos segurados so mui to pequenas
face ao valor da i ndeni zao a que far jus se ele for ati ngi do
pelo si ni stro. Suponhamos que em um ano apenas dez mi l i n-
di v duos perdem o emprego em cada mi lho. Se cada um do
mi lho de segurados contri bui r com di gamos dez reai s por ms,
o fundo de seguro contra o desemprego receber dez mi lhes
por ms. O que permi ti ri a pagar a cada um dos dez mi l desa-
fortunados mi l reai s descontado o custo de admi ni strao
cobrado pela companhi a de seguros. Q uem no tem seguro s
pode se assegurar contra si ni stros fazendo poupana i ndi vi dual-
mente, o que exi gi ri a uma restri o ao consumo mui to mai or.
Ao lado dos contratos de seguro, outra transao fi nancei -
ra condi ci onal a compra de aes de soci edades anni mas.
O capi tal deste ti po de empresa formado por aes ( t tulos
de propri edade de capi tal) , que no caso daquelas de capi tal
aberto, so lei loadas di ari amente nas bolsas de valores. O com-
prador de aes teori camente um dos donos da empresa,
mas a grande mai ori a dos aci oni stas possui quanti dade i nsi gni -
fi cante das aes de cada empresa de modo que carece de
capaci dade para exercer di rei tos de propri edade sobre ela, co-
mo seri a por exemplo i nflui r em sua admi ni strao. De fato,
aci oni stas so credores das empresas de que possuem aes e
o pagamento pelo uso do seu di nhei ro toma a forma de di vi -
dendos, que consti tuem a parcela dos lucros da empresas
entregue peri odi camente aos aci oni stas.
25
A compra de aes uma transao condi ci onal porque o
prazo, o valor do pri nci pal e os juros so i ndefi ni dos e depen-
dem do desempenho da empresa. Do ponto de vi sta do prazo,
ela se assemelha a uma transao vi sta, como um depsi to
bancri o sacvel a qualquer momento. O detentor de aes
pode vend-las, quando o desejar, no lei lo di ri o da bolsa. O
valor do pri nci pal i ndefi ni do poi s a cotao das aes vari a em
curto i ntervalo. S no momento em que a pessoa vende as aes
e recebe o seu valor em di nhei ro que ela sabe quanto do seu
emprsti mo ori gi nal ela recuperou. E o mesmo se passa com
os di vi dendos, que so determi nados uma vez ao ano em fun-
o dos resultados econmi cos alcanados pela empresa.
Na reali dade, todas as transaes fi nancei ras so em algu-
ma medi da condi ci onai s, no senti do de que esto sujei tas a
ri sco. Mesmo contratos de emprsti mos garanti dos por valores
equi valentes ou superi ores ao pri nci pal no esto i sentos de
ri sco, como veremos adi ante. O ri sco i nerente vi da huma-
na e aos empreendi mentos humanos: devedores ri cos ou que
tm renda elevada podem perder a fortuna ou a renda; empre-
sas devedoras que esto em expanso podem entrar em cri se
e fali r; garanti as materi ai s i mvei s, ji as, obras de arte
podem perder valor.
Convm fi nalmente di sti ngui r ati vos fi nancei ros dos ati vos
reai s. Ativos financeiros so consti tu dos por contratos de em-
prsti mo e tm como elementos essenci ai s: valor a ser devol-
vi do, prazo de devoluo, valor dos juros e [eventualmente]
valor da garanti a real. O valor do ati vo fi nancei ro deri vado
do rendi mento em juros, di vi dendos, alugui s ou renda etc.
que o contrato proporci ona ao seu detentor. O ati vo fi nancei -
ro no tem outra uti li dade a no ser o rendi mento usufru do
pelo seu possui dor. Ativo real, porm, algo que sati sfaz uma
necessi dade ou desejo, sendo em geral fruto de trabalho soci al.
So ati vos reai s os bens produzi dos pelo trabalho agr cola,
i ndustri al, extrati vi sta etc.
O s servi os tambm tm valor de uso e so i gualmente
resultado de trabalho soci al mas no consti tuem ati vos por-
que no tm exi stnci a materi al alm do momento em que so
prestados e usufru dos. Ativos so reservatri os de valor que
26
podem ser guardados e de fato o so. Em suma: a ri queza dos
i ndi v duos, empresas e governos compe-se de ati vos, que po-
dem ser de duas espci es: reais bens que so produzi dos e
que tm valor poi s sua uti li dade susci ta uma demanda solv-
vel que permi te convert-los em di nhei ro e porque o di nhei ro
pelo qual podem ser vendi dos sufi ci ente para cobri r o paga-
mento de todos os trabalhos reali zados para sua produo;
financeiros contratos que proporci onam aos seus detento-
res um rendi mento previ s vel embora i ncerto.
I ndi v duos, empresas e governos retm ri queza sob a
forma de ati vos reai s e ati vos fi nancei ros. Como partes consti -
tuti vas de cartei ras ou portfli os, ati vos reai s e fi nancei ros
so i ntercambi vei s. O tempo todo, i ndi v duos, empresas e
governos vendem ati vos reai s e em troca recebem ati vos fi nan-
cei ros e por outro lado li qui dam ati vos fi nancei ros, cujos pra-
zos contratuai s vencem, e com o di nhei ro adqui rem novos ati -
vos que podem ser reai s ou fi nancei ros. A gestao de ati vos
fi nancei ros, as transaes que fazem com que mudem de mos
e sua li qui dao no venci mento ( ou eventualmente em algum
outro momento, anteri or ou posteri or) consti tuem o rei no das
fi nanas.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
Cada transao fi nancei ra uma operao de emprsti mo.
Ela s se completa quando o objeto ou valor emprestado
devolvi do.
O s emprsti mos de di nhei ro tomam comumente a forma de
t tulos de crdi to ou de dbi to. Em geral o devedor que emi te
o t tulo e o prestami sta quem o adqui re, de modo que a tran-
sao fi nancei ra toma a forma ( falsa) duma transao comer-
ci al: o apli cador compra o t tulo do prestatri o. Na reali dade,
o apli cador um prestami sta, ele empresta ao emi ssor do t tu-
lo tendo em vi sta recuperar o pri nci pal acresci do de juros.
O s pri nci pai s ti pos de transaes fi nancei ras so: emprs-
ti mos de di nhei ro, aluguel de bens, contratos de seguro e a
compra/venda de aes de soci edades anni mas.
27
Todas as transaes fi nancei ras so em alguma medi da
condi ci onai s, i sto , sujei tas a ri sco. I sso assi m porque entre
o emprsti mo e sua devoluo os valores tanto do pri nci pal
como do rendi mento podem mudar, sendo portanto i ncertos.
Cada contrato de emprsti mo negoci vel um ati vo fi nan-
cei ro, cujos elementos essenci ai s so: valor a ser devolvi do;
prazo de devoluo; valor dos juros; e ( eventualmente) valor
da garanti a real.
I ndi v duos, empresas e governos retm ri queza sob a for-
ma de ati vos reai s e ati vos fi nancei ros. Ati vos reai s so bens
que sati sfazem di retamente necessi dades, sendo em geral fru-
tos de trabalho soci al ( os servi os tambm tm uti li dade mas
no servem de reservatri os de valor porque no tm exi stn-
ci a materi al: s exi stem enquanto so prestados e usufru dos.)
28
O papel das fi nanas na economi a capi tali sta o de ante-
ci par as transaes para ganhar tempo, ou seja, para mi ni mi zar
o tempo de i mobi li zao estri l de valores. A produo leva
tempo e a venda do que foi produzi do a di stri bui o
tambm. o per odo de produo e o de di stri bui o. Estes
per odos vari am fortemente entre ramos de produo. Leva
uma frao de segundo produzi r um cli pe, uma pi poca ou um
boto; leva meses produzi r uma colhei ta de tri go; leva anos
construi r um prdi o ou um transatlnti co. Do ponto de vi sta
econmi co, o tempo em que o produto permanece em produ-
o e o tempo que em que ele fi ca venda so puro desper-
d ci o: valores de uso, frutos de trabalho soci al, fi cam parados
espera de a) estarem prontos para uso e b) encontrarem quem
quei ra adqui ri -los a preos acei tvei s ao vendedor.
I magi nemos um mundo sem fi nanas em que prdi os so
constru dos. Para comear a produo, o empresri o preci sa
ter reuni do um capi tal consi dervel para pagar o terreno, todos
os materi ai s e equi pamentos para o i n ci o das obras e todos os
salri os a serem pagos ao menos no pri mei ro ms. O ri tmo de
construo estar sujei to no apenas s exi gnci as tcni cas
mas tambm s pecuni ri as. Toda vez que o di nhei ro do
empresri o no for sufi ci ente para pagar tudo vi sta, as obras
sero parali sadas. E s quando o prdi o esti ver pronto, os
apartamentos podero comear a ser vendi dos. E cada um ser
vendi do vi sta, o que si gni fi ca que cada comprador ter que
ter economi zado o valor i ntegral do apartamento antes de po-
der ocup-lo.
No di f ci l compreender que, neste mundo sem fi nanas,
grande parte dos ati vos reai s estari a estocada espera de que
29
2. Opapel das finanas
na economia capitalista
a etapa segui nte de sua produo ou consumo pudesse ter i n -
ci o. Cada mulher e cada homem teri a trabalhado durante sua
vi da ati va vri as vezes mai s tempo do que o necessri o para
produzi r o que efeti vamente poderi am consumi r. porque
grande parte do que produzi ram se deteri orou antes de poder
ser usado e outra parte foi legada aos seus descendentes, na
forma de i mensos estoques.
O crdi to acelera tudo: o prdi o pode comear a ser cons-
tru do to logo o empresri o tenha obti do o fi nanci amento m -
ni mo i ni ci al; em geral, nem compra o terreno, i ncorpora-o me-
di ante a troca por certo nmero de apartamentos quando o
prdi o fi car pronto. medi da que a construo avana, o pr-
di o em construo serve de garanti a para a obteno de novos
emprsti mos. A parti r de certo ponto, os apartamentos na
planta so postos venda. As entradas e prestaes pagas
pelos compradores fi nanci am a conti nui dade das obras. To
logo o prdi o fi ca pronto, os apartamentos podem ser ocupa-
dos, embora nenhum tenha si do pago i ntegralmente. Mui tos
compradores de apartamentos na planta revendem-nos pron-
tos, presumi velmente com lucros, embora tambm possam
sofrer preju zos.
As fi nanas permi tem di ssoci ar os per odos de produo e
de di stri bui o da movi mentao de valores. O s apartamentos
do prdi o s acabaro de ser pagos mui tos anos depoi s que
comearem a ser uti li zados. Alguns adqui rentes alugaro seus
apartamentos outra transao fi nancei ra e eventualmen-
te usaro os valores que recebero para fazer novas compras
a crdi to, uti li zando os alugui s recebi dos para pagar as pres-
taes. As fi nanas permi tem que no-propri etri os usufruam,
medi ante pagamento de rendi mento fi nancei ro [aluguel], de
bens alhei os. Fi nalmente, as fi nanas fazem os capi tai s gi rarem
mai s rapi damente.
Marx esquemati zou o gi ro do capi tal di sti ngui ndo as
segui ntes etapas: 1) capi tal monetri o; 2) mei os de produo +
fora de trabalho; 3) per odo de produo; 4) capi tal sob forma
de mercadori as; 5) per odo de di stri bui o; 6) capi tal monet-
ri o. O capi tal passa portanto por trs metamorfoses. No i n ci o,
o empreendedor tem de di spor de capital sob forma de dinhei-
30
ro ( etapa 1) para poder adqui ri r mei os de produo e fora de
trabalho; quando esta transao esti ver completa ( etapa 2) , o
capital estar sob a forma de mercadorias; fazendo os traba-
lhadores produzi rem ( etapa 3) , o empreendedor transforma o
capi tal produti vo, ao cabo de certo tempo, numa quanti dade
de mercadori as prontas para serem usadas ( etapa 4) . Aps esta
segunda metamorfose, segue a tercei ra: as mercadori as, ao
cabo de certo per odo ( etapa 5) , so vendi das, de modo que o
capi tal mercadori a se retransforma em capital monetrio ( eta-
pa 6) , pronto para rei ni ci ar seu gi ro.
Convm observar que cada uma das trs metamorfoses com-
pe-se de duas etapas: a pri mei ra antes da transformao do
capi tal e a segunda depoi s desta estar completa. Cada etapa cor-
responde a uma operao econmi ca que exi ge esforo e tempo.
O uso do capi tal di nhei ro para comprar mei os de produo e
contratar trabalhadores leva tempo, a ati vi dade dos trabalhadores
transformando mei os de produo em produtos prontos para o
consumo i dem e assi m por di ante. O capi tal passa sempre pelas
mesmas transformaes e por i sso o seu movi mento c cli co.
Cada ci clo comea quando o capi tal tem a forma de di nhei ro e
termi na quando o capi tal volta forma di nhei ro.
As fi nanas aceleram enormemente este gi ro. A pri mei ra
metamorfose no preci sa esperar que o gi ro anteri or se tenha
completado. Enquanto as mercadori as ai nda se encontram no
processamento, elas j servem de garanti a para o empresri o
fi nanci ar a compra de mai s mei os de produo e de mai s fora
de trabalho, que podem em segui da mergulhar na segunda
metamorfose. E o mesmo se apli ca tercei ra: o estoque de
mercadori as ai nda no vendi das j pode lastrear novas opera-
es fi nancei ras que permi tem a compra de mai s fora de tra-
balho e mei os de produo.
O mesmo vale para a depreci ao do capi tal fi xo, um i tem
de grande valor no capi tali smo i ndustri al moderno. A vi da ti l
duma i nstalao fabri l pode se estender por vri as dcadas, o
que obri gari a o empresri o a formar um fundo que cresceri a
paulati namente at ati ngi r o valor sufi ci ente para adqui ri r uma
nova i nstalao, em lugar da que se desgastou. Mas, graas s
fi nanas, o empresri o apli ca a juros o di nhei ro que forma o
31
fundo de depreci ao. F-lo de manei ra a poder contar com
ele quando a substi tui o do capi tal fi xo esti ver previ sta. I sto
si gni fi ca que enquanto o fundo de renovao do capi tal fi xo se
acumula, os valores que o compem so emprestados a outros
agentes, que os uti li zaro para produzi r ou consumi r. Q uando
chegar o momento da renovao, os emprsti mos, acresci dos
de juros, sero devolvi dos para que o empresri o possa pagar
o novo capi tal fi xo.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
Na economi a capi tali sta, o papel das fi nanas o de ante-
ci par transaes para reduzi r o tempo em que produtos fi cam
espera de serem uti li zados.
Numa economi a sem fi nanas, grande parte dos ati vos
reai s estari a estocada espera de que a etapa segui nte de sua
produo ou consumo possa ter i n ci o. Cada mulher ou ho-
mem trabalhari a durante sua vi da ati va mui to mai s tempo do
que o necessri o para produzi r o que efeti vamente poderi a
consumi r, poi s mui to do que produzi ri a se teri a deteri orado
antes de poder ser usado e outro tanto teri a de ser legado aos
descendentes, na forma de i mensos estoques.
As fi nanas permi tem di ssoci ar os per odos de produo e
de di stri bui o da movi mentao de valores. Elas permi tem a
consumi dores que ai nda no tm di nhei ro uti li zar ou consumi r
bens alhei os, medi ante pagamento de aluguel ou de juros. E elas
permi tem a empresri os, tambm contra pagamento de juros,
comprar mei os de produo e contratar empregados antes de ter
vendi do as mercadori as que acabaram de produzi r.
O capi tal fi xo tem vi da ti l que se estende em geral por
dcadas. Durante este per odo, o empresri o forma um fundo
de depreci ao que lhe possi bi li ta comprar novo capi tal fi xo.
Graas s fi nanas, o di nhei ro que se acumula nos fundos de
depreci ao pode ser emprestado a outros agentes, que em
troca do pagamento de juros podero us-lo para produzi r ou
consumi r.
32
Como j vi mos, fi nanas so emprsti mos. Cada transao
fi nancei ra tem duas di menses quanti tati vas: o valor do pri nci -
pal e o prazo de venci mento. O valor do rendi mento juro,
em termos gerai s o produto do principal vezes o prazo
vezes a taxa de juros. Por a se v que o prazo o tempo
um elemento do valor da transao, do seu rendi mento.
Q uanto mai or o prazo, mai or o valor dos juros a serem obti -
dos. por i sso que tempo di nhei ro li teralmente. No mundo
das fi nanas, o tempo, a mera passagem de dias, semanas,
meses e anos, produz valor.
A palavra produz est entre aspas porque se trata duma
aparente produo de valor. Esta se d realmente na produo e
di stri bui o de valores de uso, ou seja, de bens e servi os que
sati sfazem necessi dades e desejos. Na produo e na di stri -
bui o, a produo do valor decorre do trabalho soci al, que i ne-
vi tavelmente transcorre no tempo. Por isso, o valor proporcional
ao tempo de trabalho, expresso que significa quantidade de tra-
balho. Mas o tempo que decorre sem trabalho, tambm chama-
do tempo morto, no produz qualquer valor, antes pelo contrri o
pode reduzi r o valor j produzi do, porque bens guardados ten-
dem a deteri orar, ali mentos perecem, objetos de metal enferru-
jaram, mecani smos que devem se mover perdem efi cci a se
fi cam mui to tempo parados etc. A mai or perda soci al de valor
pelo tempo morto se d atravs do desemprego: pessoas que
fi cam mui to tempo sem encontrar trabalho perdem capaci dade
mental e f si ca e acabam sendo consi derados i nempregvei s.
As fi nanas no produzem valor di retamente, mas ajudam a
preserv-lo, reduzi ndo o tempo morto, como vi mos. Mas esta
preservao de valor i nversamente proporci onal ao tempo, ou
33
3. Orisco financeiro
seja, ela tanto mai or quanto mai s depressa as transaes se
sucederem no tempo. A produo de valor pelo tempo de
durao dos contratos de emprsti mo na reali dade uma apro-
pri ao de valor pelos prestami stas, que assi m fazem pagar a
preservao de valor que sua ati vi dade possi bi li ta.
A produo de valor pelo tempo est i ntri nsecamente li ga-
da ao ri sco. Cada ati vo fi nancei ro um contrato, como vi mos.
O ra, sendo um contrato fi rmado entre frgei s seres humanos,
exi ste sempre o ri sco de que ele no se cumpra. Ri sco este que
cresce com o tempo. Este ri sco exi ste mesmo quando a transa-
o fi nancei ra est lastreada em algum ati vo real. que se o
compromi sso conti do no contrato no for cumpri do, o ati vo
real deve substi tui r o pri nci pal mai s o juro. Mas o que garante
que nesta ocasi o o ati vo real ter tanto valor quanto teri a ( se
fosse pago) o pri nci pal + juro?
I magi ne um apartamento comprado por mei o dum emprs-
ti mo hi potecri o, a ser pago em vi nte anos. No i n ci o, o aparta-
mento vale di gamos cem mi l reai s e o valor do emprsti mo foi
de setenta mi l reai s. Agora se o prestatri o dei xa de pagar as
prestaes di gamos a parti r do tercei ro ano, o banco prestami sta
pode tentar retomar o apartamento, mas vai levar mui tos meses
at confi gurar a ruptura do contrato e mai s outros meses para
despejar a fam li a i nadi mplente. provvel que o apartamento
retomado esteja em pssi mas condi es e o banco ter de refor-
m-lo para tentar vend-lo novamente. Ser que neste ponto ele
ter recuperado o pri nci pal + juro do contrato ori gi nal?Como o
banco ai nda ter de devolver ao ex-comprador as prestaes que
este pagou, h uma boa probabi li dade de que no.
O i mportante no condoer-se do banco mas compreen-
der que o ri sco i nerente a qualquer transao fi nancei ra,
mesmo a que parece garanti da por ati vo real mai s vali oso que
o pri nci pal. A ori gem pri nci pal do ri sco no s a poss vel m
f do prestatri o. perfei tamente poss vel que ele ti vesse a
i nteno de cumpri r o contrato, mas aps trs anos perdeu o
emprego ou se di vorci ou da mulher, que fi cou com o aparta-
mento sem ter os mei os de conti nuar pagando as prestaes.
fci l i magi nar outros enredos plaus vei s para expli car a i na-
di mplnci a do prestatri o sem envolver premedi tao.
34
A origem bsica do risco a imprevisibilidade da sina hu-
mana, imprevisibilidade que maior numa sociedade regida
no pela tradio e rotina mas por competio e inovao. Esta
questo i mensamente controversa. A exi stnci a de ri sco em
qualquer contrato que se estende no tempo i negvel, mas a
doutri na neoclssi ca sustenta que o ri sco pode ser previ sto e
medi do. Logo, ele no seri a propri amente riscomas uma carac-
ter sti ca mensurvel do prestatri o o que permi ti ri a ao presta-
mi sta i ncorporar taxa de juros uma taxa de ri sco que o pro-
tegeri a i ntei ramente da eventuali dade do si ni stro.
No exemplo anteri or, de acordo com esta doutri na, o
banco estudari a as caracter sti cas do prestatri o, o que lhe per-
mi ti ri a calcular a probabi li dade de i ncumpri mento do contrato
e j i nclu -la na taxa de juros. Suponha que esta probabi li dade
fosse de 5% ao ano, ou seja, o banco saberi a que 5% dos
prestatri os daquela espci e dei xam de pagar e ele saberi a
quanto lhe custar retomar os apartamentos daqueles 5% .
Assi m, em vez de cobrar uma taxa de juros de 10% ao ano, o
banco vai cobrar di gamos 17% . Deste modo os 95% de presta-
tri os que a cada ano conti nuam pagando as prestaes ( i nclu-
si ve juros) cobri ri am os preju zos que o banco tem com os 5%
que quebram.
Se o ri sco fosse previ s vel, a vi da no mundo das fi nanas
seri a mui to mai s estvel do que na reali dade . A hi stri a das
fi nanas chei a de altos e bai xos, em que grandes fortunas so
fei tas em pouco tempo, nos per odos de boom[termo i ntradu-
z vel que se refere a um per odo de cresci mento explosi vo dos
ati vos fi nancei ros] e perdi das em segui da, nas cri ses que sem-
pre os sucedem. Em pocas de boom, a i nadi mplnci a m ni -
ma e o cumpri mento quase i ntegral dos contratos i nduz os
prestami stas a subavali ar os ri scos, concedendo crdi tos com
grande faci li dade. Em pocas de cri se, a i nadi mplnci a gene-
rali zada, o que leva os prestami stas a superesti mar os ri scos e
a reduzi r a quase nada a concesso de novos emprsti mos.
A conheci da alternnci a de oti mi smo e pessi mi smo
acentuados ambos j uma boa prova de que a doutri na do
ri sco fi nancei ro calculado e preveni do falsa. O s agentes
fi nancei ros tentam evi dentemente avali ar o ri sco de cada ope-
35
rao e i nclui r na taxa de juros que cobram a margem de ri sco
que prevem. H hoje especi ali stas em avali ao de ri scos e
agnci as cujo ni co trabalho dar graus ratings a pa -
ses, i nsti tui es fi nancei ras e empresas que devem expri mi r a
probabi li dade ci ent fi ca de que venham a descumpri r suas
obri gaes fi nancei ras.
Mas todos os esforos de prever ri scos tm se revelado
ftei s. E fci l compreender o moti vo. O risco financeiro
autogerado pela expectativa de risco alimentada pelos agentes
financeiros. Q uando os prestami stas, hoje em di a consti tu dos
pri nci palmente por banquei ros e admi ni stradores de fundos,
esto oti mi stas e por i sso concedem emprsti mos abundantes
a taxas bai xas de juros, os ri scos efeti vamente di mi nuem por-
que a abundnci a de crdi to faci li ta a expanso das ati vi dades
econmi cas. Q uando os prestami stas se tornam pessi mi stas e
por i sso suspendem a concesso de novos emprsti mos e o
pouco que emprestam carrega taxas altas de juros, os ri scos de
fato aumentam j que a escassez de fi nanci amento i mpe a
contrao das ati vi dades econmi cas.
No h qualquer i ndependnci a entre o ri sco avali ado e o
efei to da avali ao sobre o ri sco. Para negar este fato ter amos
de acredi tar que em per odos de boomtodos os agentes se tor-
nam extremamente competentes e honestos, ao passo que em
per odos de cri se os mesmos agentes se transformam em
i ncompetentes e i nescrupulosos. Como esta suposi o absur-
da, no se pode dei xar de conclui r que as pessoas, que gerem
os ati vos fi nancei ros pertencentes s camadas ri cas em todos
os pa ses capi tali stas, exercem suas nobres funes prati cando
o que vem sendo chamado de especulao.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
O valor do rendi mento fi nancei ro o produto do valor
pri nci pal vezes o prazo vezes a taxa de juros. Q uanto mai or o
prazo, mai or o rendi mento. Portanto, no mundo das fi nanas,
a mera passagem do tempo produz valor.
36
A real produo do valor se d pelo trabalho na produo
e na di stri bui o. Este valor corre o ri sco de se perder, em parte,
por efei to do tempo morto, em que os produtos fi cam sem
serem uti li zados. As fi nanas no produzem valor di retamente,
mas ao reduzi r o tempo morto ajudam a preservar o valor.
Cada ati vo fi nancei ro um contrato entre frgei s seres
humanos e por i sso sempre h o ri sco de que ele no se cum-
pra. Este ri sco tanto mai or quanto mai s longo o prazo de
durao do emprsti mo.
A causa bsi ca do ri sco fi nancei ro a i mprevi si bi li dade da
si na humana, i mprevi si bi li dade que mai or numa soci edade
regi da no pela tradi o e roti na mas por competi o e i novao.
A doutri na neoclssi ca sustenta que o ri sco pode ser pre-
vi sto e medi do, de modo que o prestami sta ou apli cador i ncor-
pora-o taxa de juros. Graas a i sso, o apli cador previ dente
fi cari a i mune ao ri sco, poi s os juros adi ci onai s pagos pelos
prestatri os solventes ( os que cumprem seus contratos) cobri -
ri am os preju zos causados pelos i nsolventes.
A hi stri a das fi nanas se apresenta como uma alternnci a
de per odos de alta ( boom) e de bai xa ( cri se) . O que prova que
na reali dade o ri sco fi nancei ro no pode ser previ sto e preve-
ni do, poi s nos per odos de bai xa os apli cadores sofrem perdas
mui to grandes, que no puderam prever no per odo anteri or.
O ri sco fi nancei ro no pode ser previ sto porque ele
autogerado pela prpri a expectati va de ri sco ali mentada pelos
agentes. Q uando eles se comportam como oti mi stas, o ri sco de
fato di mi nui , porque a economi a real ganha flego para cres-
cer. E quando eles se comportam como pessi mi stas, o ri sco de
fato aumenta, porque a economi a real forada a se contrai r.
37
O ponto de parti da da especulao sempre o enlace
entre as transaes com ati vos reai s e ati vos fi nancei ros. O que
ali menta a percepo de ri sco dos agentes fi nancei ros a
expectati va em relao s ati vi dades econmi cas reais. Esta
perspecti va formada a parti r de i nformaes estat sti cas e de
anli ses de especi ali stas, di vulgadas pelos mei os de comuni ca-
o de massa e pela i mprensa especi ali zada. A expectati va dos
agentes fi nancei ros no di fere essenci almente da expectati va
da mai or parte da opi ni o pbli ca i nformada, ou seja, das
pessoas pertencentes s camadas soci ai s pri vi legi adas que
acompanham o noti ci ri o da m di a.
di f ci l generali zar, mas quase sempre a opi ni o pbli ca
se di vi de entre oti mi stas e pessi mi stas, assi m como se di vi de
entre si mpati zantes do governo e si mpati zantes da oposi o.
O s porta-vozes do governo quase sempre se mostram oti mi s-
tas, tanto para defender as vi rtudes de sua gesto como para
evi tar que o pessi mi smo tome conta do mundo das fi nanas, o
que no tardari a em acarretar queda da ati vi dade econmi ca
real. O s porta-vozes da oposi o quase sempre cri ti cam as
pol ti cas econmi cas e monetri as em vi gor, o que i mpli ca que
o futuro dei xa a desejar a no ser que os governantes sejam
rapi damente substi tu dos.
O s si tuaci oni stas tendem a acusar os oposi ci oni stas de
desejar a desgraa que antevem, o que no dei xa de ser
curi oso, vi ndo em geral de especi ali stas que em teori a acham
que expectati vas raci onai s podem ser formadas ci enti fi camen-
te. O s oposi ci oni stas tendem a acusar os si tuaci oni stas de
esconder a si tuao real da economi a e negar os peri gos que
a ameaam. E nesse fogo cruzado que os jovens operadores,
38
4. A especulao financeira
que atuam nas bolsas de valores, nas corretoras etc. devem
tomar suas deci ses. A mai ori a deles tem menos de 30 anos de
i dade, poi s ao que parece s gente jovem agenta a tenso
i nerente a esta ati vi dade.
K eynes*, que em seu tempo parti ci pou deste jogo, revelou
h mai s de sessenta anos a regra de ouro da especulao fi nan-
cei ra: adivinhar para onde caminha a maioria dos agentes
financeiros ese possvel chegar l antes. Como as profeci as fei -
tas pela mai ori a sempre se cumprem, pouco i mporta se elas
correspondem ou no ao que hoje chamam de fundamentos
da economi a real. Estes mesmos fundamentos, como veremos
adi ante, se alteram quando o mercado fi nancei ro tomado
pelo boome quando ele mergulha em cri se. O que i mporta a
cada agente fi nancei ro i ndi vi dual no se i solar da multi do e
tentar na medi da do poss vel anteci p-la.
A raci onali dade desta regra consi ste no segui nte: se a mai o-
ri a enveredar pelo oti mi smo, a procura pelos ati vos fi nancei ros
aumentar. Estes ati vos so emi ti dos pelos governos e empre-
sas que querem emprsti mos e so comprados pelos que con-
cedem emprsti mos. Se estes lti mos acredi tam que os ri scos
so pequenos ou ca ram, o lgi co que faam mai s emprsti -
mos, o que toma a forma de compra acresci da de papi s fi nan-
cei ros: t tulos de d vi da pbli ca ou pri vada, aes etc. O aumen-
to da procura pelos t tulos eleva o seu valor. Q uem os comprar
pri mei ro pagar menos do que os retardatri os.
O mesmo vale evi dentemente se o pessi mi smo passar a
prevalecer. A avali ao da mai ori a que, a parti r de agora, o
ri sco fi nancei ro grande ou aumentou e em conseqnci a ela
dei xar de comprar mai s t tulos e possi velmente tentar vender
os t tulos que possui . A queda da demanda e o aumento da
oferta desvalori zam os papi s fi nancei ros, i mpondo perdas aos
agentes ( de modo que a percepo de que o ri sco aumentou
se confi rma) . O s agentes que venderem antes dos outros per-
dero menos e os que chegarem atrasados perdero mai s.
39
* John Maynard K eynes, economi sta e fi nanci sta bri tni co ( 1883-1946) .
A aplicao da regra de K eynes resulta no comportamento de
rebanho dos agentes financeiros. Embora tenha de haver diviso
entre otimistas e pessimistas ou touros e ursos, no jargo colo-
rido de Wall Street porque se todos compartilhassem a mesma
expectativa no poderia haver transaes entre os agentes finan-
ceiros, a cada momento uma destas tendncias predomina. O s tou-
ros so animais que atacam de baixo para cima e por isso desig-
nam os agentes que acreditam que os ativos financeiros vo subir;
os ursos so animais que atacam de cima para baixo e por isso
designam os que acham que os ativos financeiros vo baixar.
Em todas as bolsas, os ursos vendem e os touros compram.
O resultado do jogo defi ni do pelo lado que predomi nar, no
em nmero de pessoas mas de reai s ou dlares. Se os vende-
dores oferecerem mai s t tulos do que os touros querem com-
prar, o valor destes cai e o di a dos ursos. Se, pelo contrri o,
os compradores procurarem mai s t tulos do que os ursos que-
rem vender, o valor dos mesmos sobe e o di a dos touros.
Cada agente do mercado fi nancei ro tem de deci di r, a cada
momento, se quer ser touro ou urso, se quer comprar ou ven-
der t tulos. O que ele sabe que, no fi m do di a, o que a mai o-
ri a ti ver deci di do ser o veredi cto do mercado. Se a mai ori a
ti ver deci di do ser touro, o valor dos t tulos subi r e quem ti ver
comprado antes ter lucrado; mas, quem apostou errado e
deci di u ser urso, vendendo t tulos, tomou preju zo, poi s ven-
deu mai s barato t tulos que recomprar depoi s mai s caros. Se
a mai ori a ti ver deci di do ser urso, o valor dos t tulos cai r e
quem ti ver vendi do antes da bai xa ter lucrado, podendo
i nclusi ve recomprar por um preo menor os t tulos que ven-
deu. Em compensao, os que compraram antes da bai xa
ti veram preju zo, poi s detm t tulos que valem menos do que
pagaram por eles. Portanto, o problema do agente de merca-
do fi nancei ro adivinhar o que a maioria far e tratar de
faz-lo antes.
i mportante entender que se trata de jogo mesmo, poi s
no h mtodo ci ent fi co para prever o que a mai ori a far.
Como em todos os cassi nos, sempre h um certo nmero de
jogadores procura da frmula que lhes permi ta quebrar a
banca. A sabedori a convenci onal da ci nci a econmi ca sugere
40
41
que clculos de probabi li dades permi tem obt-la. Doi s econo-
mi stas dos EUA ganharam o Prmi o Nobel por terem desenvol-
vi do um modelo probabi l sti co que pretende possi bi li tar a
admi ni strao do ri sco. No ano segui nte, o megafundo de
i nvesti mentos por eles admi ni strado sofreu perdas to grandes
que quase quebrou. Foi necessri o que o FED ( o banco central
dos EUA) organi zasse um si ndi cato de bancos para salv-lo. O
epi sdi o servi u para di ssi par o oti mi smo que a economi a neo-
clssi ca gera em relao ao funci onamento desregulado dos
mercados fi nancei ros.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
Especular jogar com as expectati vas do futuro da econo-
mi a real, formadas a parti r de i nformaes estat sti cas e de an-
li ses de especi ali stas. A percepo do ri sco fi nancei ro pelos
agentes colori da pelo oti mi smo ou pessi mi smo com que o
futuro da economi a real encarado por eles.
As expectati vas do futuro so comparti lhadas pelos espe-
culadores porque cada um deles tem de adi vi nhar para onde
cami nha a mai ori a e se poss vel chegar l antes. Como os espe-
culadores atuam conforme suas expectati vas, as profeci as fei -
tas pela mai ori a sempre se cumprem.
Q uando os agentes esto oti mi stas, eles fazem mai s
emprsti mos, i sto , eles procuram comprar mai s t tulos, cuja
cotao por causa di sso sobe. O s que compraram antes ga-
nham com a valori zao dos t tulos, ou seja, suas expectati vas
oti mi stas se reali zam.
Q uando os agentes esto pessi mi stas, eles fazem menos
emprsti mos, i sto , eles procuram vender mai s t tulos, cuja
cotao por i sso cai . O s que venderam antes ganham com a
desvalori zao, poi s podem recomprar t tulos a preos mai s
bai xos do que os ti nham vendi do. Portanto, as expectati vas
pessi mi stas se reali zam.
Nas bolsas de valores, os pessi mi stas ( ursos) vendem e os
oti mi stas ( touros) compram t tulos. Ganha o lado cuja expecta-
ti va atrai r mai or valor: se a demanda superar a oferta, as cota-
es sobem e ganham os touros; se for o contrri o, as cotaes
caem e ganham os ursos.
Portanto, o problema do agente de mercado fi nancei ro
adi vi nhar o que a mai ori a far e tratar de faz-lo antes.
42
Fam li as, empresas e governos tm rendi mentos e fazem
gastos. O s mai s ri cos destes agentes gastam menos do que
ganham, do que resulta certa poupana; os mai s pobres, pelo
contrri o, gastam mai s do que ganham. O s pri mei ros consti -
tuem uni dades superavi tri as, os lti mos defi ci tri as. E h
mui tos que fi cam no mei o: gastam mai s ou menos o que
ganham. O que i mporta aqui que as uni dades superavi tri as
tendem a apli car seus rendi mentos no gastos em i ntermedi -
ri os fi nancei ros, tai s como bancos, fundos de i nvesti mento,
contratos de seguro ou fundos previ denci ri os. As uni dades
defi ci tri as fi nanci am seu excesso de gasto tomando di nhei ro
emprestado daqueles i ntermedi ri os ( ou de parti culares: fami -
li ares, ami gos, agi otas) .
Tomadas em bloco, as fam li as tendem a ser superavi tri as,
ou seja, a soma da poupana de todas as fam li as superavi tri as
tende a superar a soma dos emprsti mos tomados por todas as
fam li as defi ci tri as. A sua poupana l qui da ( a di ferena entre
a poupana de todas as fam li as e os emprsti mos tomados por
fam li as) emprestada a empresas e governos, que em bloco
so defi ci tri os. ( Estamos abstrai ndo entradas e sa das de pou-
pana do exteri or, a serem exami nadas mai s adi ante.)
A lgi ca fi nancei ra de empresas e governos di fere daquela
das fam li as. Mui tas empresas trabalham com capi tal de gi ro
alhei o, sendo a mai or parte emprestada pelos seus fornecedo-
res sob a forma de crdi to comerci al. usual que empresas
compradoras paguem tri nta, sessenta ou noventa di as depoi s de
receberem as mercadori as. Mas no so as empresas vendedo-
ras que lhes fornecem o capi tal de gi ro. Estas levam as dupli ca-
tas aos bancos, que as descontam, ou seja, adi antam o seu valor
43
5. A poupana como fonte
dos ativos financeiros
contra o pagamento de juros. Desta manei ra, as empresas com-
pradoras se fi nanci am com a poupana das fam li as, deposi ta-
das em bancos.
Alm di sso, as empresas tomam di nhei ro emprestado por
prazo longo para fi nanci ar a aqui si o de i nstalaes, equi pa-
mentos etc. Elas o fazem emi ti ndo aes ou debntures ( t tu-
los de crdi to de prazo mdi o, em geral) vendi das em bolsas
ou tomando emprsti mos em bancos de i nvesti mento. Alm
di sso, as empresas fazem apli caes fi nancei ras de curto prazo
para formar o que chamam de colcho de li qi dez. A mai o-
ri a delas est endi vi dada no longo prazo e credora no curto
prazo. Mas o valor de suas d vi das tende a ser bem mai or do
que seus crdi tos.
Governos em geral se endi vi dam para fi nanci ar i nverses
pbli cas em estradas, portos, hospi tai s, escolas, obras de gua
e esgoto, redes de telefoni a, telegrafi a etc. Mas boa parte das
d vi das pbli cas tem ori gem pol ti ca, pri nci palmente em guer-
ras externas e i ntesti nas. Em quase todo lugar, a d vi da pbli -
ca permanente e no se cogi ta de seu resgate. Se a econo-
mi a cresce, de se supor que a recei ta fi scal tambm cresa,
o que justi fi ca a expanso da d vi da pbli ca, j que o governo
di spe de mai s recursos para servi-la, i sto , pagar juros e
amorti zaes.
Desde o fi m da lti ma guerra mundi al, governos e empre-
sas di sputam a poupana l qui da das fam li as. O s governos so
premi dos a ampli ar as i nverses e os gastos soci ai s, no quadro
do estado de bem-estar soci al, que lhes atri bui a responsabi li da-
de pela proteo aos desvali dos. Q uando o governo vende
novos t tulos de sua d vi da, para obter di nhei ro com que pagar
juros e amorti zaes venci das, ou ento para pagar obras, equi-
pamentos etc., pode acontecer que o crdi to escassei e e as taxas
de juros subam. Ento as empresas, que tambm procuram
di nhei ro emprestado junto aos bancos ou por mei o da venda de
seus t tulos, sentem a mordi da dos juros mai ores em seus lucros,
o que as faz protestar contra o que chamam de crowding out
[si gni fi ca algo como expulso por i nvasores de seu espao]. A
voga do neoli berali smo passou a pri ori zar a conteno do gasto
44
pbli co e da d vi da pbli ca para garanti r que a mai or parte da
poupana fi que di spon vel para o capi tal pri vado.
Mas o fi nanci amento do dfi ci t pbli co no preci sa restri n-
gi r o crdi to di spon vel para os outros tomadores de emprsti -
mos, do setor pri vado. que o valor da poupana agregada
no fi xo e pode ser aumentado pelo prpri o dfi ci t pbli co,
se este servi r para ampli ar a demanda efeti va, ou seja, a deman-
da total por bens e servi os da soci edade. Se i sso ocorrer, pro-
vvel que a produo venha a crescer tambm, em resposta ao
aumento da demanda, acarretando elevao da renda de todos
os agentes: fam li as, empresas e governo.
K eynes, o grande teri co i ngls, demonstrou que o aumen-
to da renda social se traduz em aumento mais que proporcio-
nal da poupana. I sso se d porque em geral o consumo se
pauta por hbi tos e contratos que no se alteram no curto
prazo. Se uma fam li a tem um acrsci mo de renda, no pro-
vvel que ela i medi atamente mude para uma resi dnci a mai s
cara, transfi ra os fi lhos para uma escola mai s di spendi osa ou
altere sua roti na ali mentar. O mai s provvel que ela mantenha
por algum tempo seus gastos de consumo, o que si gni fi ca que,
pelo menos por algum tempo, ela poupar todo o acrsci mo de
renda. S depoi s a fam li a adaptar seu consumo ao novo n vel
de sua renda.
De acordo com essa teori a, o gasto, seja pbli co ou pri va-
do, susci ta um aumento correspondente de produo e renda e
mai s que proporci onal de poupana. Se uma economi a naci o-
nal crescer anos a fi o, como freqentemente ocorre, o aumen-
to de renda guarda sempre uma di antei ra em relao ao cresci -
mento do consumo. I sso si gni fi ca que a poupana no s
cresce, mas provavelmente crescer mai s do que a renda. Em
outras palavras, ao longo desta trajetri a de cresci mento econ-
mi co cont nuo, a poupana tende a ser uma proporo crescen-
te do produto naci onal. De modo que tanto as empresas pri va-
das como o governo podero expandi r seu endi vi damento,
absorvendo a crescente poupana l qui da das fam li as, sem que
haja crowding out.
M as a expanso da ati vi dade econmi ca tem que superar
obstculos, que em geral tomam a forma de pontos de estran-
45
gulamento: excesso de i mportaes face di sponi bi li dade de
di vi sas, saturao de vi as de transporte, de si los e armazns,
de gerao de energi a eltri ca ou escassez de mo-de-obra
especi ali zada. De modo que o aumento da ati vi dade acom-
panhado, a parti r de um certo ponto, duma crescente eleva-
o de custos. Este ponto, que di f ci l de determi nar na pr-
ti ca, se chama em economs pleno emprego. Ele representa
uma si tuao em que a economi a naci onal, como um todo, j
uti li za plenamente todos os seus recursos produti vos da
melhor forma poss vel, de modo que forar a economi a a
crescer alm deste ponto i mpli ca custos crescentes de produ-
o, atri bu vei s em lti ma i nstnci a a uma perda cada vez
mai or de efi ci nci a.
Estes custos crescentes se traduzem em aumentos de pre-
os, elevando os ri scos de i nflao. M as i sso no quer dizer
que sempre que h inflao, esta deve ser atribuda a um cres-
cimento econmico acima do pleno emprego. Cada i nflao
um epi sdi o di sti nto, que tem causas espec fi cas. H i nflaes
provocadas por guerras ( hi stori camente, esta a causa mai s
freqente) , por choques externos ( como foi o do petrleo, na
dcada de 1970) , por descontrole do gasto pbli co ou por em-
prego mai s do que pleno, para ci tar algumas das causas mai s
comuns. I nflao causada por cresci mento estrangulado por
congesti onamento de redes de i nfra-estrutura, elevao de
parte dos salri os provocada pela di sputa pelas empresas de
trabalhadores especi ali zados etc., relati vamente rara, sobre-
tudo nos di as que correm.
O Brasi l passou por uma si tuao destas em 1973, no auge
do mi lagre econmi co. Mas a grande vaga i nflaci onri a que
atormentou o pa s a parti r do fi m dos anos 1970 at o Plano
Real teve outras causas: a luta di stri buti va entre di ferentes
fraes de classe, cada uma sendo benefi ci ada ou prejudi cada
por regras espec fi cas de reajustamento monetri o; algumas se
apli cavam aos salri os, outras taxa de cmbi o, outras ai nda
aos preos tabelados, aos preos m ni mos dos produtos agr -
colas etc.; e os sucessi vos planos de estabi li zao, que ao fra-
cassarem reacendi am a luta di stri buti va de forma mai s exas-
46
perada. O Plano Real pde acabar com a i nflao quando uni -
fi cou o reajustamento monetri o de todos os valores na URV.
A i nterpretao neoli beral desta questo naturalmente
mui to di ferente da k eynesi ana. Para aquela corrente, qual-
quer i nflao tem por ori gem excesso de crdi to e/ou de
moeda, causado sempre por excesso de gasto pbli co. E a
i nflao o pi or dos males, porque perturba a ordem, espa-
lha i nsegurana entre as classes possui doras e pune com o
i mposto i nflaci onri o os consumi dores, ati ngi ndo mai s os
pobres. Por i sso, os neoli berai s tendem a advogar pol ti cas
de restri o de crdi to e de taxas de juros reai s posi ti vas e
em geral altas. O fantasma que assombra os neoli berai s o
dfi ci t pbli co, fi nanci ado por crdi to abundante a juros
bai xos, poi s representa para eles o cami nho mai s curto ao
i nferno i nflaci onri o.
Para os keynesi anos e os i ntervenci oni stas em geral, ou
seja, para os que consi deram desejvel que o estado i nterve-
nha si stemati camente no funci onamento dos mercados, a i nfla-
o tolervel desde que manti da em n vel bai xo. Ela consti -
tui um preo que vale a pena pagar para manter a economi a
em pleno emprego ou prxi mo dele e para i nduzi r o mxi mo
de cresci mento compat vel com a di sponi bi li dade de recursos
humanos, de i nfra-estrutura, de di vi sas etc. O fantasma que
assombra os i ntervenci oni stas a recesso, o desemprego e o
desperd ci o de oportuni dades de cresci mento, sobretudo em
pa ses i ncompletamente desenvolvi dos.
Vale a pena acrescentar que, para os li berai s, a economi a
vi sta como estando quase sempre em equilbrio com pleno
emprego. Esta vi so parte do pri nc pi o que fatores de produo
( por exemplo, trabalhadores desempregados) s fi cam oci osos
porque para eles o custo ( psi colgi co) de se empregar mai or
que o provei to ( tambm psi colgi co) trazi do pelo seu empre-
go, ou seja, o salri o. Portanto, o desemprego de trabalhado-
res ou de equi pamentos e outros mei os de produo sempre
voluntrio. Pressupem que sempre exi ste demanda por traba-
lhadores e mei os de produo, mas que a remunerao ofere-
ci da deve ser inferior ao custo psicolgico decorrente do seu
emprego, porque, se no fosse, os donos no caso da fora
47
de trabalho, os trabalhadores no dei xari am estes fatores
fi carem oci osos.*
A conseqnci a desta manei ra de encarar a economi a
ver com grande desconfi ana toda pol ti ca que objeti va acele-
rar o cresci mento medi ante o aumento do gasto pbli co e/ou
pri vado. Se a economi a j se encontra em pleno emprego ou
quase, acelerar o seu cresci mento i mpli ca exacerbar seus pon-
tos de estrangulamento, aumentar os custos de produo e di s-
tri bui o e assi m gerar presses i nflaci onri as. Para os li berai s,
as pol ti cas monetri a e fi scal devem equi li brar gasto e recei ta
pbli cos e dei xar que a di nmi ca do setor pri vado determi ne
o seu cresci mento.
A vi so li beral no m ni mo di storci da, se no i ntei ramen-
te falsa, pelo vi s de consi derar a i nflao o ni co problema a
ser enfrentado ou preveni do pela pol ti ca econmi ca do Esta-
do. Si tuaes em que h flagrante subuti li zao da capaci dade
i nstalada de produo e consi dervel desemprego da mo-de-
obra que nada tem de voluntri o, poi s os desempregados
procuram trabalho pelos salri os vi gentes e em geral se di s-
pem a trabalhar por menos so i nterpretadas como de
pleno emprego ou quase, em que pol ti cas anti -recessi vas so
vi stas como efi cazes apenas por pouco tempo [no curto prazo,
em economs], susci tando i nflao em segui da.
48
* A taxa natural de desemprego, em outras palavras, o n vel que seri a
produzi do pelo si stema walrasi ano de equi l bri o geral... ( p.259) Talvez valha a
pena observar que esta taxa natural no preci sa corresponder i gualdade entre
o nmero de desempregados e o nmero de postos de trabalho vagos. ( p.269)
Enunci ando a concluso geral ai nda de outra forma, a autori dade monetri a
controla quanti dades nomi nai s... ( ...) Ela no pode usar seu controle sobre quan-
ti dades nomi nai s para determi nar uma quanti dade real a taxa real de juros, a
taxa de desemprego... ( p.262) Mi lton Fri edman, O papel da pol ti ca monetri a
em Ri cardo Carnei ro ( org.) Os clssicos da economia, S.Paulo, Ed. ti ca, 1997. O
que Fri edman di z que o desemprego natural, equi valente exi stnci a de
mercadori as que no encontram compradores porque estes no querem pagar o
preo acei tvel aos vendedores; e que a autori dade monetri a pode regular a
quanti dade de moeda no pa s mas no pode, atravs da pol ti ca monetri a, al-
terar de forma permanente a taxa de desemprego. O s i ntervenci oni stas susten-
tam que pode e deve.
49
Em suma, a poupana das fam li as, exceto a parte manti -
da em di nhei ro vi vo [entesourada], d lugar cri ao de ati vos
fi nancei ros. Toda oferta de novos emprsti mos ori gi nada em
renda no gasta nem entesourada. Mas a i ntermedi ao fi nan-
cei ra tem um poder multi pli cador sobre os ati vos fi nancei ros
ori gi nados em apli caes fei tas pelos poupadores. o que
vamos exami nar a segui r.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
As fam li as tomadas em conjunto tendem a gastar menos
do que ganham. Empresas e governos, pelo contrri o, tendem
a gastar mai s do que ganham. A poupana das fam li as, depo-
si tada em i ntermedi ri os fi nancei ros, reemprestada por estes
a empresas, para que possam vender a crdi to e fi nanci ar suas
i nverses; e a governos, que se endi vi dam tanto para fazer i n-
verses como para conduzi r guerras externas ou i ntesti nas.
Governos e empresas di sputam a poupana l qui da das
fam li as. Q uando o governo expande a d vi da pbli ca, pos-
s vel que a taxa de juros suba e o volume de crdi to escassei e
para as empresas. Mas, se a expanso da demanda pbli ca
acarretar mai or cresci mento da economi a, a poupana total vai
crescer de modo a sati sfazer a demanda por emprsti mos tanto
do setor estatal como do pri vado.
K eynes demonstrou que, em geral, um aumento da renda
naci onal acarreta um aumento mai s que proporci onal da pou-
pana, porque o consumo das fam li as pouco vari vel e no
acompanha i medi atamente a elevao da renda. Portanto, se
uma economi a crescer anos a fi o, o aumento da renda d lugar
a um aumento mai or da poupana e esta tende a ser uma pro-
poro crescente da renda naci onal.
Ao crescer conti nuamente, a economi a se defronta com
uma quanti dade cada vez mai or de pontos de estrangulamen-
to, at que sua possi bi li dade de prossegui r no cresci mento vai
quase a zero. Neste caso, se a pol ti ca econmi ca permi ti r que
a demanda efeti va conti nue crescendo, o efei to ser um
aumento no mai s do produto mas dos preos.
I nflaes tm causas mui to vari adas. Apenas um ti po de
i nflao causado pela tentati va de fazer crescer uma econo-
mi a que j est em pleno emprego. A vi so neoli beral di fere
desta. Ela v qualquer i nflao como resultado das mesmas
causas: oferta excessi va de emprsti mos e/ou de moeda, tendo
sempre por ori gem gasto excessi vo do governo.
Para os teri cos neoli berai s, a economi a sempre se encon-
tra em equi l bri o de pleno emprego, i sto , em condi es nor-
mai s, qualquer economi a uti li za ao mxi mo sua fora de traba-
lho. A taxa natural de desemprego a que prevalece nestas
condi es e ela decorre da i ncompati bi li dade entre os desejos
dos que oferecem seu trabalho a venda e dos que procuram
compr-lo.
Para os neoli berai s, a i nflao o pi or dos males, porque
desvalori za a ri queza acumulada e faz os consumi dores paga-
rem o i mposto i nflaci onri o, sob a forma de preos mai s
altos. Para os que acham que o Estado deve i ntervi r si stemati -
camente nos mercados para levar a economi a ao pleno empre-
go, uma i nflao bai xa tolervel se ela contri bui r para o cres-
ci mento econmi co e para a manuteno do pleno emprego.
O s neoli berai s so adversos a qualquer pol ti ca econmi ca
que no seja para preveni r ou corri gi r a i nflao. Acredi tam
que o desemprego, quando exi ste, voluntri o, decorrente da
recusa dos trabalhadores oci osos de acei tar trabalho remune-
rado abai xo do que consi deram necessri o para compensar o
custo psi colgi co de execut-lo.
O ra, esta crena i nsustentvel face aos elevados ndi ces
de desemprego na mai ori a dos pa ses. Q uando o desemprego
alto, ou seja, est aci ma do seu n vel m ni mo de pleno
emprego, a mai or parte dele i nvoluntri o, poi s os que procu-
ram emprego se di spem a acei t-lo aos salri os vi gentes ou
at mesmo por remunerao i nferi or.
50
O capi tal portador de juros capi tal que emprestado pelo
seu dono tendo em vi sta o ganho de juros e, neste senti do, faz
parte dos ati vos fi nancei ros. Vi mos que ele se ori gi na da eco-
nomi a real, que poupa uma parte da renda que gera. Uma parte
da poupana permanece em forma de moeda, i sto , ela ente-
sourada. Mas o restante dela entregue a i ntermedi ri os fi nan-
cei ros, em di ferentes formas de depsi tos. A transfernci a de
valor poupado pelo seu possui dor ori gi nal a um i ntermedi ri o
um emprsti mo, portanto uma transao fi nancei ra, da qual
resulta um ati vo fi nancei ro. Este pode ser um depsi to banc-
ri o, um contrato de seguro, a cota de um fundo etc.
O i ntermedi ri o, como di z a palavra, vi ve da medi ao de
crdi to entre poupadores e prestatri os. O di nhei ro colocado
em banco, companhi a de seguro ou fundo ser necessari amen-
te reemprestado a empresas ou governos. Esta nova transfern-
ci a d lugar a um novo ati vo fi nancei ro, que toma a forma de
novo depsi to bancri o o banco abre um depsi to em nome
da empresa fi nanci ada ou de novo t tulo de d vi da pbli ca
adqui ri do pela companhi a de seguro ou de nova ao emi ti da
por uma empresa e adqui ri da pelo fundo de i nvesti mento.
Aconteceu uma mgi ca. A poupana, ao passar duas vezes
de mos do poupador ao i ntermedi ri o e deste ao prestat-
ri o , dobrou o seu valor. o que se chama de alavancagem.
Para i lustrar: A coloca cem reai s no banco e este os empresta
a B; os mesmos cem reai s deram ori gem a doi s ati vos fi nancei -
ros: o de A e o de B. O capi tal fi nancei ro foi acresci do de 100
+ 100 = 200 reai s. Esta multi pli cao pode ser mai or. O banco,
em vez de emprestar empresa B, pode adqui ri r uma cota do
fundo C e este em segui da comprar aes. Neste caso, os cem
51
6. A intermediao financeira
e a alavancagem
reai s ori gi nai s vi raram trezentos, por obra e graa da i nterme-
di ao fi nancei ra: os 100 do depsi to + os 100 da cota adqui -
ri da + os 100 das novas aes.
Esta mgi ca parece ti rar coelhos duma cartola vazi a, poi s
gera novo valor sem custo, ou seja, sem que haja trabalho soci al,
presente e passado. Ela est na rai z da especulao fi nancei ra e
na possi bi li dade do mundo fi nancei ro descolar do mundo real.
Por i sso, merece um exame mai s aprofundado. Comecemos pelo
i ntermedi ri o fi nancei ro como gerador de valor, que Marx chamou
defictcio. O i ntermedi ri o presta um servi o aos seus cli entes ao
assumi r o ri sco da transformao de prazos e da transformao de
ri scos. Esta a sua razo de ser e por i sso ele i mpresci nd vel
economi a de mercado monetri a.
A transformao de prazos consi ste em acei tar depsi tos a
prazo menor do que os reemprsti mos conseqentes. Grande
parte dos depsi tos em bancos comerci ai s vi sta, porque os
deposi tantes querem poder di spor deles a qualquer momento,
usando-os de fato como mei os de pagamentos lquidos, por
mei o de cheques ou cartes de crdi to. Mas os bancos comer-
ci ai s descontam dupli catas a prazos de um, doi s ou trs meses.
I sso faz com que o seu ativo, ou seja, os emprsti mos que o
banco tem a receber, seja a prazos mai ores do que o seu pas-
sivo, i sto , os depsi tos que ele tem que pagar quando saca-
dos. Por i sso, eles esto sempre potenci almente i l qi dos, i sto
, se os deposi tantes resolvessem sacar todos os seus depsi -
tos de uma vez, o banco no teri a di nhei ro para atend-los.
O banco pode se dar ao luxo de correr este ri sco porque
di fi ci lmente os deposi tantes reti raro seus depsi tos de uma
vez ao mesmo tempo, a no ser se houver um pni co, ou se-
ja, se os deposi tantes ti verem razes para crer que o seu di -
nhei ro no est seguro. Pni cos ocorrem, mas so raros e os
bancos contam com a proteo da autori dade monetri a para
resgat-los. Em tempos normai s, os deposi tantes vi sta movi -
mentam suas contas mas o valor dos saques tende a ser seme-
lhante ao dos depsi tos, de modo que o saldo no sofre gran-
des osci laes.
O s bancos formam um si stema de vasos comuni cantes, pelos
quai s passam mai s de 90% de todos os pagamentos, que so
52
fei tos por mei o de cheques ou cartes de crdi to. A grande mai o-
ri a dos agentes econmi cos consumi dores, empresri os e
governos tm depsi tos em bancos e os usam para receber e
pagar. Por i sso, di ari amente mui tos mi lhes de reai s mudam de
mos sob a forma de transfernci as de depsi tos bancri os, mas
estes mi lhoes no dei xam os bancos, apenas mudam de contas
no mesmo banco ou entre bancos. Cada pagamento acarreta a
transfernci a dum valor da conta de quem o desembolsou para a
de quem o embolsou. Se o pagador tem conta no banco A e o
recebedor no banco B, o valor sai do pri mei ro e entra no segundo.
No fi m do expedi ente di ri o, cada banco contabi li za todos
os cheques e ordens de pagamento sacados contra ele e todos
os que foram deposi tados nele. Apenas o saldo entre os ban-
cos tem que ser pago em efeti vo ( moeda legal) e ele si ser
mui to pequeno em comparao com o total de depsi tos em
cada banco.
O s bancos comerci ai s tm alm di sso, como ati vi dade
pri nci pal, o desconto de dupli catas, que correspondem s ven-
das a prazo fei tas pelas i ndstri as e atacadi stas aos vareji stas.
O s bancos compram as dupli catas vi sta com um desconto,
que corresponde aos juros do prazo de 30, 60 ou 90 di as
em que elas vencem e sero qui tadas. Esta ati vi dade um t pi-
co exemplo de transformao de prazos. O s bancos recebem
depsi tos vi sta, e reemprestam parte deles a tai s prazos por-
que confi am que no haver saques si gni fi cati vos dos depsi tos
vi sta, de modo que lhes basta ter em cai xa reservas fra-
ci onri as, ou seja, uma frao do total deposi tado ( como ve-
remos no prxi mo cap tulo) para poder honrar os saques even-
tualmente fei tos.
Desta manei ra, o banco presta um servi o real poi s torna
poss vel aos deposi tantes usar sem restri es seus depsi tos
vi sta para efetuar toda sorte de pagamentos e aos comerci antes
recuperar o crdi to que concederam aos fregueses. A mgica
real: o mesmo di nhei ro que os deposi tantes trocam entre si ,
dando e recebendo cheques e pagamentos vi a carto de crdi -
to, usado pelos comerci antes e i ndustri ai s para fazer paga-
mentos, enquanto as dupli catas de seus fregueses, que eles
descontaram no banco, ai nda no venceram.
53
A mesma transformao de prazos ocorre entre bancos
comerci ai s e bancos de i nvesti mentos ou entre fundos de i n-
vesti mentos e companhi as de seguros, por exemplo. No h
necessi dade de pormenori zar, poi s o mecani smo o mesmo.
Alguns i ntermedi ri os fi nancei ros recebem depsi tos a prazo,
mas estes so relati vamente curtos, di gamos de um, doi s ou
trs semestres. Estes i ntermedi ri os cadernetas de poupan-
a ou fi nancei ras por exemplo podem reemprestar seus fun-
dos a prazos substanci almente mai ores, di gamos de vri os
anos ou mesmo dcadas.
A transformao de prazos i mpli ca ri scos, devi do vola-
ti li dade mai or das apli caes de curto prazo. Por i sso, a legi s-
lao bancri a no permi te, em geral, que um mesmo banco
use depsi tos vi sta para fi nanci ar di gamos i mvei s, a dez,
qui nze ou vi nte anos. M as esta mesma mgi ca torna-se poss -
vel por i ntermdi o da formao duma cadei a de i ntermedi -
ri os, em que numa ponta esto os bancos comerci ai s e na
outra as cadernetas de poupana ou outros fi nanci adores
hi potecri os, que fi nanci am operaes i mobi li ri as de longos
prazos. Em cada elo da cadei a prazos curtos de depsi to so
transformados em prazos um pouco mai ores de apli cao. A
soma dos elos sucessi vos permi te que depsi tos vi sta, i sto ,
de prazo zero, acabem fi nanci ando i ndi retamente, i sto , ao
passar por di versos i ntermedi ri os, emprsti mos hi potecri os
de dezenas de anos.
A transformao de riscos anloga de prazos. H apli -
caes de pequeno ri sco, como os t tulos da d vi da pbli ca ou
papi s comerci ai s garanti dos pelas mercadori as transaci onadas.
O s t tulos da d vi da pbli ca so consi derados de bai xo ri sco
porque o governo no pode fali r e raramente dei xa de honrar
suas obri gaes. Dupli catas e t tulos que tm como garanti a as
mercadori as fi nanci adas tambm so consi deradas de bai xo
ri sco porque em caso de i nadi mplnci a os ati vos reai s servem
para cobri r o dbi to. O utras apli caes, no entanto, so de
valor mui to mai s volti l como as aes e os i mvei s, cujos va-
lores osci lam consi deravelmente em prazos curtos. O s i nter-
medi ri os que acei tam depsi tos curtos deveri am reempres-
t-los a quem oferece pouco ri sco. Em compensao, os que
54
55
acei tam depsi tos longos podem se dar ao luxo de fi nanci ar
apli caes mai s arri scadas.
Na transformao de ri scos a presena dos i ntermedi ri os
de crdi to essenci al. Em pri nc pi o, bancos so ti dos como
devedores mai s seguros do que fi rmas no bancri as, basi ca-
mente porque eles esto sujei tos fi scali zao e proteo do
Banco Central. Logo, quando algum deposi ta di nhei ro num
banco comerci al e este o reempresta a um comerci ante ou
i ndustri al, houve uma reduo do ri sco para o deposi tante ori -
gi nal. Este tem como devedor no uma fi rma qualquer mas um
banco; e o banco que assume o ri sco da i nadi mplnci a do
comerci ante. O mesmo acontece quando algum deposi ta di -
nhei ro numa caderneta de poupana. Este depsi to a prazo
ser reemprestado a construtoras para fi nanci ar operaes de
longo prazo. A caderneta protegi da pela autori dade mone-
tri a, sendo consi derada sem ri sco. O ri sco de i nadi mplnci a
das construtoras assumi do pela associ ao de poupana e
crdi to que emi ti u a caderneta de poupana.
O s i ntermedi ri os fi nancei ros tambm formam cadei as
para transformar ri scos. Numa ponta estari am os que recebem
depsi tos vi sta e na outra os que apli cam em fundos especu-
lati vos ou emprestam aos agentes que especulam em bolsas. O
grau de ri sco a que se expe cada i ntermedi ri o di gamos
prudente, o que no i mpede que o ri sco total a que se expe
a cadei a toda seja enorme.
A passagem do mesmo di nhei ro pela cadei a de i nter-
medri os gera um valor multi pli cado em ati vos fi nancei ros,
como vi mos no i n ci o deste cap tulo. I sto permi te aos bancos
e demai s i ntermedi ri os expandi r fortemente o volume de
crdi to total. Di gamos que um real deposi tado vi sta permi te
fi nanci ar 70 centavos de crdi to comerci al e estes possi bi li tam
deposi tar 49 centavos numa fi nancei ra que uti li za 35 centavos
para descontar notas promi ssri as emi ti das como pagamento
de vendas a prestaes. Neste exemplo, de cada depsi to ape-
nas 70% so reemprestados, fi cando os 30% restantes como
reservas, o que consti tui uma proporo elevada. Mesmo
assi m, a alavancagem expande R$ 1, 00 em R$ 2, 54 em apenas
quatro transaes sucessi vas. Se R$ 1, 00 era capi tal real, o
R$ 1, 54 capi tal fi ct ci o, ou seja, valor cri ado no processo de
transformao de prazos e de ri scos.
A parti r de determi nado ponto da cadei a, a autori dade
monetri a no estende mai s sua proteo formal, o que repre-
senta o peri go de dbcle para uma grande parte do si stema.
O exemplo recente ( em 1998) do fundo Long Term Capi tal
Management, que quase quebrou e foi salvo por uma i nterven-
o organi zada pelo banco central dos EUA, sem que este colo-
casse di nhei ro di retamente no pacote redentor, i lustra como as
cadei as de i ntermedi ao fi nancei ra funci onam em momentos
de cri se. A autori dade monetri a faz todo o poss vel para i mpe-
di r que grandes i ntermedi ri os sofram bancarrotas, porque
provavelmente acarretari am a bancarrota de outros i ntermedi -
ri os, que por sua vez causari am mai s bancarrotas. o que tem
si do chamado de efei to domi n. Em tese, todo si stema fi nan-
cei ro poderi a sofrer um colapso, com efei tos destruti vos am-
plos sobre a economi a real.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
Bancos, seguradoras, fundos de i nvesti mento etc. que cap-
tam poupana e a reemprestam so os i ntermedi ri os fi nancei -
ros. O depsi to consti tui um ati vo fi nancei ro, o reemprsti mo
consti tui outro. A mesma soma, ao passar duas vezes pelo
i ntermedi ri o fi nancei ro, dobra o seu valor enquanto ati vo
fi nancei ro. Esta expanso do valor dos ati vos fi nancei ros cau-
sada pela alavancagem.
A alavancagem ocorre quando a mesma soma objeto de
sucessi vos reemprsti mos, ao passar pelas mos de sucessi vos
i ntermedi ri os fi nancei ros. I sso decorre dos servi os que a i n-
termedi ao fi nancei ra presta aos agentes da economi a real.
Um destes servi os a transformao de prazos: um dep-
si to vi sta numa ponta da cadei a de i ntermedi ri os se torna
um emprsti mos de longo prazo na outra ponta. O utro servi o
a transformao de ri scos: o i ntermedi ri o fi nancei ro, pelo
valor do seu capi tal e pela proteo que recebe do Banco
Central , oferece pouco ri sco a quem nele deposi ta. Mas, ao
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reemprestar a uma empresa pri vada, o i ntermedi ri o se expe
a um ri sco mai or. Se no houvesse a i ntermedi ao, este ri sco
mai or recai ri a sobre o poupador no fi nancei ro.
O si stema fi nancei ro formado por cadei as de i ntermedi -
ri os, ao longo das quai s prazos curtos so alongados e ri scos
so di lu dos. A multi pli cao de ati vos fi nancei ros que resulta
de seu funci onamento a ori gem do descolamento dos valo-
res fi nancei ros daqueles gerados na economi a real. o que
Marx chamou de capi tal fi ct ci o.
57
O s i ntermedi ri os, na reali dade, no podem reemprestar
todo o di nhei ro que recebem dos deposi tantes. Eles tm de reter
uma pequena parte dele em caixa, para poder honrar os saques
fei tos roti nei ramente por deposi tantes. Algo, di gamos, como 5 a
10% do valor dos depsi tos teri a de ser manti do em reserva para
enfrentar a conti ngnci a de saques. Mas esta pequena margem
pressupe tempos normai s, ou seja, quando a confi ana do
pbli co na i ntermedi ao fi nancei ra no est abalada.
I nfeli zmente, nem sempre os tempos so normai s. Com
certa freqnci a, bancos, corretoras e semelhantes dei xam de
poder honrar seus compromi ssos com quem lhes confi ou di -
nhei ro e acabam sendo li qi dados. Q uando i sso acontece, o
pni co se espalha e mesmo enti dades sadi as, ou seja, que at
aquele momento no sofreram perdas, tambm so objetos de
corri das dos deposi tantes, o que as torna i l qi das, ou melhor,
o que torna sua i li qi dez vi rtual, real. Se o banco A suspende
o saque de depsi tos por falta de fundos, mui tos deposi tantes
nos bancos B e C suspei tam de que estes tambm podem vi r
a fechar. Ento correm a estes bancos para sacar o que neles
deposi taram. Como o di nhei ro est apli cado, estes outros ban-
cos no podem atender a todos e o que antes fora uma suspei -
ta i nfundada de repente torna-se reali dade.
Para a autori dade monetri a, cuja funo zelar pela segu-
rana do si stema fi nancei ro, no consi derar a possi bi li dade de
cri se fi nancei ra i mposs vel. Para ela, preveni r cri ses torna-se
vi tal, poi s depoi s que estouram mui to caro e di f ci l e poli -
ti camente desgastante cont-las. Por i sso, a autori dade mo-
netri a tem poder para obri gar os i ntermedi ri os fi nancei ros a
reter reservas aci ma da margem que seri a necessri a em tem-
58
7. As reservas que deveriam ancorar
o mundo financeiro ao real
pos normai s. Assi m, os bancos comerci ai s, que preci sari am
formar reservas, chamadas encai xe, de algo como 5 a 10% ,
podem ser obri gados a manter encai xes equi valentes a 20% ,
30% ou mai s do valor dos depsi tos. E o mesmo se apli ca aos
demai s i ntermedi ri os fi nancei ros, que se encontram sob a
asa do banco central. As reservas obri gatri as robustecem o
si stema fi nancei ro e reduzem o efei to multi pli cador de valor da
alavancagem.
Para explicar isso, retomemos o exemplo do depsito de cem
reais que A fez no banco. Supondo que o banco esteja obrigado
a reter 30% do valor dos depsitos como encaixe, ele s pode
reemprestar a B setenta reais e o multiplicador financeiro do valor,
que antes era dois, agora apenas 1,7. O efeito redutor das reser-
vas maior quando consideramos uma cadeia de trs intermedi-
rios: A deposita cem reais no banco que aplica setenta no fundo
e este s poderia adquirir 49 reais de aes [70% de setenta reais].
O multiplicador, que no exemplo acima era de trs, cai agora a
2,19 [100 + 70 + 49 = 219; 219 : 100 = 2,19]
A autori dade monetri a possui portanto um i nstrumento de
conteno do multi pli cador de valor do si stema fi nancei ro. Este
i nstrumento pode servi r para conter a expanso das fi nanas
prxi mo do cresci mento da economi a real, i sto , do valor de
troca das mercadori as produzi das por trabalho soci al e que tm
valor de uso. Preci samos, para melhor compreender i sso, ana-
li sar as i nflunci as rec procas entre economi a real e fi nanas.
Para tanto, voltemos ao i n ci o para recordar que o papel
do si stema fi nancei ro acelerar o gi ro do capi tal. Ele o faz ao
permi ti r que valores oci osos sejam recolocados em ci rculao,
de modo que o mesmo capi tal-mercadori a, estocado espera
do momento em que seja consumi do ( por pessoas ou por
algum novo processo produti vo) , possa movi mentar um volu-
me vri as vezes mai or de trabalho soci al, presente e passado.
Como di z amos no cap tulo 2 deste li vro: As fi nanas aceleram
enormemente este gi ro [do capi tal].
Suponhamos que duas fbri cas funci onem lado a lado e
ambas paguem mensalmente os salri os. As duas folhas de
pagamento se eqi valem. Cada fbri ca vende sua produo e
com a recei ta das vendas paga trabalhadores e demai s forne-
59
cedores. O capi tal de gi ro* de cada uma est li mi tado ao valor
de suas vendas mensai s. Agora, se uma delas resolver pagar no
di a 15 de cada ms e a outra no di a 1
o
, cada uma poderi a
emprestar outra o valor de mei o ms de vendas: a fbri ca I
no di a 15 acumulou mei o ms de recei tas, que s vai preci sar
no fi m do ms; pode emprestar este valor fbri ca I I , que
pode assi m pagar uma folha 50% mai or; no fi m do ms, a fbri -
ca I I devolve o favor I , emprestando-lhe mei o ms de recei -
ta de vendas, de que s vai preci sar no di a 15.
Neste exemplo si mples, a i nsti tui o do fi nanci amento per-
mi te s duas fbri cas aumentar em 50% seu emprego e sua
produo sem expandi r seu capi tal real, sem preci sar rei n-
vesti r seus lucros. a mgi ca do fi nanci amento em ao.
Poder amos expandi r o exemplo pensando em quatro fbri cas
que escalonassem seus pagamentos mensai s em quatro datas
sucessi vas, suponhamos di as 1
o
, 8, 15 e 23. Cada uma recebe-
ri a das outras trs o di nhei ro acumulado at o di a em que ela
paga. Cada fbri ca di spori a de seu prpri o capi tal de gi ro,
suponhamos = 100, e mai s um quarto da fbri ca que pagou na
semana anteri or [= 25], mai s uma metade da que pagou h uma
qui nzena [= 50] e mai s trs quartos da que pagou h cerca de
trs semanas [ = 75]. Graas ao crdi to, cada fbri ca pode agora
di spor de [100+25+50+75=] 250 de capi tal de gi ro, embora s
tenha 100 de capi tal prpri o.
O que estes exemplos mostram que o si stema fi nancei -
ro produz um multi pli cador de valor tanto mai or quanto mai s
numerosos forem os capi tai s oci osos que ele mobi li za. No caso
das duas fbri cas, o multi pli cador foi de 1, 5; j no caso de qua-
tro fbri cas, ele aumentou para 2, 5. E claro que o multi pli ca-
dor poderi a ser ai nda mai or se o nmero de fbri cas i ntegra-
das cadei a fi nancei ra crescesse.
Nesses casos, o multi pli cador real, porque as quatro
fbri cas poderi am de fato aumentar em 150% a produo e o
60
* Chamamos de capi tal de gi ro o valor de que uma empresa preci sa di s-
por para pagar salri os e outras compras no per odo de produo e de di stri bui -
o, ou seja, do momento em que matri a-pri ma e trabalho se combi nam para
produzi r mercadori as e estas so vendi das, retornando o di nhei ro gasto.
emprego e possi velmente seus lucros, sem necessi dade de acu-
mular lucros anteri ores. O s emprsti mos entre as fbri cas no
do lugar a ati vos fi nancei ros porque no estamos supondo
a exi stnci a de i ntermedi ri os fi nancei ros e mui to menos duma
esfera fi nancei ra autnoma em relao economi a real.
Portanto, no poderi a haver qualquer descolamento do valor
gerado no mbi to fi nancei ro do valor efeti vamente produzi -
do no lado real. A questo que se coloca a segui nte: qual
o li mi te real do processo de gerao de valor nas cadei as
fi nancei ras? At onde pode i r a funo das fi nanas de acele-
radora da produo, do emprego e do lucro?
H doi s li mi tes poss vei s: a) o pleno emprego; e b) o ri sco
de crdi to. O pri mei ro se mani festa na di sponi bi li dade li mi ta-
da de fatores de produo, dos quai s a mo-de-obra o mai s
i mportante. Mas, alm da escassez de fora de trabalho, o cres-
ci mento da produo pode esbarrar em outras ofertas i nelsti -
cas no curto prazo, como transporte, capaci dade de armazena-
mento, energi a eltri ca etc. Se o si stema fi nancei ro multi pli car
o capi tal di sposi o das empresas produti vas alm das pos-
si bi li dades materi ai s de sua uti li zao, o mai s provvel que
os fatores escassos sejam di sputados medi ante elevao de
suas remuneraes, o que pode ori gi nar alguma i nflao. Esta
si nali zari a, neste caso, bom fri sar, a descolagem das fi nanas
do mundo real.
Pode parecer, pri mei ra vi sta, pouco provvel que as
empresas produti vas tomem emprestado mai s capi tal do que
podem uti li zar, di gamos, com folga, apenas porque ele colo-
cado a sua di sposi o pelos bancos. Mas preci so consi derar
que os que di ri gem empresas formam suas expectati vas a par-
ti r de suas experi nci as anteri ores. Q uando a economi a se
aproxi ma do pleno emprego, ela se encontra em cresci mento
acelerado. Todas as empresas vendem tudo o que ofertam e a
preos altos, sem necessi dade de conceder descontos ou pra-
zos alongados para o pagamento. Ganham di nhei ro como nun-
ca e seus di ri gentes fi cam ansi osos para aprovei tar a boa con-
juntura enquanto ela durar. Por i sso, as empresas se esforam
para ampli ar a produo, mesmo que para tanto se torne ne-
61
cessri o roubar trabalhadores e admi ni stradores de outras em-
presas medi ante a oferta de salri os mai ores e outras vantagens.
Por i sso, a si tuao de pleno emprego no reconheci da
como tal pelos empresri os. Antes pelo contrri o, eles procu-
ram seus banquei ros para obter fi nanci amento adi ci onal de
estoques mai ores de matri as-pri mas e de i nvesti mentos desti -
nados a expandi r a capaci dade de produo das plantas. E se
tudo i sso ti ver de ser fei to a custos crescentes, os empresri os
e seus gerentes no hesi tam em pag-los, j que a presso da
demanda pelos seus produtos faci li ta a transfernci a dos cus-
tos adi ci onai s aos preos cobrados.
O segundo li mi te mai s etreo. Mas a lei das probabi li da-
des i ndi ca que, quanto mai or e mai s di versi fi cado o mbi to
fi nancei ro, tanto mai or o ri sco, i sto , a possi bi li dade de que
o emprsti mo no seja devolvi do no prazo, acresci do dos
juros. I sto pode ser vi suali zado nos nossos exemplos. Q uando
eram apenas duas fbri cas que se fi nanci avam reci procamente,
cada uma delas s preci sava se i nformar sobre as condi es
econmi cas da outra, para ter uma i di a do ri sco de no rece-
ber de volta no prazo contratado o que emprestara. J quando
o nmero de fbri cas sobe a quatro, o multi pli cador aumenta
mas o volume de i nformaes que cada uma teri a de obter
para no ser surpreendi da pela i nadi mplnci a de alguma deve-
dora passa tambm a ser trs vezes mai or.
Na reali dade, as fbri cas e os demai s agentes econmi cos
raramente se fi nanci am reci procamente; a mai or parte dos cr-
di tos canali zada por mei o de i ntermedi ri os especi ali zados,
cujo papel manterem-se atuali zados sobre um grande nmero
de devedores atuai s e potenci ai s. Mas i sso no eli mi na o ri sco
de crdi to. Podemos at mesmo supor o que no entanto no
provvel que os i ntermedi ri os di sponham de i nformaes
acuradas e atuali zadas sobre todos os agentes econmi cos que
fi nanci am. Mesmo assi m, o ri sco de crdi to persi sti ri a porque,
como di ssemos no cap tulo 3, a ori gem bsi ca do ri sco a
i mprevi si bi li dade da si na humana, i mprevi si bi li dade que mai or
numa soci edade regi da no pela tradi o e roti na mas por com-
peti o e i novao.
62
O s bancos no tm possi bi li dade de prever a conjuntura
econmi ca, embora a condi ci onem mui to com suas pol ti cas
de crdi to. Nem eles, nem as empresas e os governos que eles
fi nanci am conhecem os li mi tes reai s em que podem acelerar o
gi ro do capi tal soci al. Em teori a, todos sabem que o pleno
emprego exi ste mas ni ngum sabe onde se encontra.
Q uando aparece a i nflao, os economi stas neoclssi cos
supem, em geral, que a economi a esbarrou nele, mas esta
i nterpretao em mui tos casos errnea. A economi a brasi -
lei ra sofreu surtos i nflaci onri os cont nuos e enormes, entre
1981 e 1994, e nem por i sso pode-se di zer que esti vesse at
mesmo perto do pleno emprego. Como todos se recordam,
nestes anos i nfeli zes, o desemprego foi grande e as recesses
freqentes.
di f ci l generali zar sobre o ri sco de crdi to, poi s ele est
i mbri cado no mecani smo do ci clo de conjuntura. Mas pode-
mos propor uma hi ptese que possui ao menos uma base
raci onal: quanto mai s se expande o crdi to e aumenta o mul-
ti pli cador fi nancei ro do valor, tanto mai or se torna a probabi li -
dade de que a expanso financeira descole da economia real,
o que multi pli ca o ri sco fi nancei ro si stmi co, totalmente di s-
ti nto do ri sco representado pelas vi ci ssi tudes que ati ngem cada
devedor i ndi vi dual.
A base raci onal desta hi ptese que, a parti r de algum
ponto ( i mposs vel de determi nar de antemo) , a expanso
fi nancei ra provoca uma onda de oti mi smo nos agentes fi nan-
cei ros, que passam a comprar com avi dez cada vez mai or ati -
vos de grande ri sco, tai s como aes, i mvei s ou ento cotas
de fundos que apli cam em aes e i mvei s.
Este oti mi smo pode ter por ori gem o fato de, at ento, a
valori zao fi nancei ra ter si do vali dada pela expanso da produ-
o, do emprego, dos lucros das empresas e dos gastos de con-
sumo das fam li as e dos governos. A economi a como um todo
entra numa fase de cresci mento fi ct ci o e real, ao mesmo tempo.
O cresci mento fi ct ci o porque aes e i mvei s se valori zam
mui to alm do que seri a justi fi cvel pelo aumento da produo
e dos lucros.
63
Como a oferta destes ati vos i nelsti ca aos seus preos*, a
procura fi nancei ra pelos mesmos provoca sua valori zao, a qual
provoca por sua vez o aumento daquela demanda. Esta acumu-
lao de efei tos se expli ca: os que compraram t tulos antes ti ve-
ram um ganho especulati vo, poi s eles agora valem mai s. Logo,
mai s especuladores procuraro compr-los, fazendo com que
subam de valor mai s uma vez. E assi m por di ante. Surge um surto
especulati vo, que em i ngls se chama boome em portugus ( tal-
vez mai s adequadamente) bolha. Enquanto, em pa s nenhum, o
PI B pode crescer mai s do que 10 a 15% ao ano, os ati vos fi nan-
cei ros podem crescer a tai s taxas por ms!
Como pudemos notar, ao di scuti r o pri mei ro li mi te o
pleno emprego ao cresci mento da economi a real, o oti mi s-
mo no se apodera apenas dos agentes fi nancei ros mas tambm
dos empresri os, tanto dos j estabeleci dos como daqueles que
so levados a tentar a sorte, esti mulados pelo fervi lhar da ati vi-
dade econmi ca. Enquanto a bolha fi nancei ra cresce dum lado,
do outro as empresas multi pli cam plantas e li nhas de produo,
lanam novos produtos e grande nmero de novos empreendi -
mentos a mai ori a de pequena di menso abre as portas.
Em tal ambi ente, a probabi li dade de que ocorram erros de
julgamento deve aumentar sensi velmente: negci os que se
abrem e em pouco tempo se mostram i nvi vei s, produtos lan-
ados que enfrentam a concorrnci a i nesperada de outros pro-
dutos novos melhores e/ou mai s baratos, novos processos
produti vos que emperram por conti ngnci as i nesperadas ou
si mplesmente pela falta de experi nci a dos que devem oper-
los. O segundo li mi te o ri sco de crdi to consi ste em
grande parte no efei to destruti vo da pressa, da i mprovi sao e
64
* Uma oferta i nelsti ca aos preos quando a quanti dade de mercadori as
ou ati vos postos venda no aumenta tanto quanto crescem os preos das mes-
mas ou vi ce-versa, i sto , quando a quanti dade posta venda no di mi nui tanto
quanto os preos decrescem. A oferta de ati vos si ser i nelsti ca aos preos por-
que os emi tentes de t tulos empresas que querem di nhei ro emprestado
no tm porque tomar mai s di nhei ro emprestado s porque h mai s di nhei ro
sendo ofereci do. Convm no esquecer que a demanda por t tulos corresponde
a uma oferta de di nhei ro a ser emprestado.
do oti mi smo generali zado, que caracteri za as fases de alta do
ci clo de conjuntura, sobre o cresci mento da ati vi dade produti -
va, bem antes que o pleno emprego dos fatores se faa senti r.
Tudo i sso eleva o ri sco de crdi to e ao mesmo tempo li mi -
ta o cresci mento real da economi a, enquanto o cresci mento fi c-
t ci o dos ati vos fi nancei ros prossegue cada vez mai s i ntenso.
Deste modo, as finanas descolam do mundo real. Porm ape-
nas durante algum tempo, poi s mai s cedo ou mai s tarde o ri sco
de crdi to tem de se materi ali zar em ndi ces cada vez mai ores
de i nadi mplnci a. As aventuras empresari ai s malogradas geram
dbi tos no operati vos, ou seja, que di fi ci lmente sero hon-
rados. O grau de exposi o ao ri sco de mui tos i ntermedi ri os
de repente se revela mui to mai or do que supunham seus di ri -
gentes e deposi tantes. O descolamento das fi nanas torna-se
i negvel e uma vez reconheci do, i nvi vel.
A parti r deste momento, os apli cadores e i ntermedi ri os
fi nancei ros que sofreram preju zos revem radi calmente sua
avali ao do ri sco de crdi to, passando abruptamente do oti -
mi smo ao pessi mi smo. Tratam de li qi dar as apli caes e ente-
souram o di nhei ro resgatado. Ao fazer i sso, as cotaes de
aes e t tulos caem, o que ocasi ona mai s preju zos a mai or
nmero de agentes. A queda das cotaes quando a bolha
especulati va estoura se expli ca pela mesma i nelasti ci dade da
oferta de t tulos aos preos, que antes havi a provocado sua
subi da. A reduo dos preos dos t tulos no faz com que seus
possui dores dei xem de vend-los. Antes pelo contrri o, temen-
do que a queda das cotaes prossi ga, os possui dores de t tu-
los tratam de vend-los o quanto antes. Assi m, aos poucos o
pessi mi smo vai se espalhando at tomar de assalto o mercado.
A cri se fi nancei ra no mai s do que i sso: a mudana para pi or
das expectati vas da mai ori a, o que tem por efei to a queda ver-
ti cal da oferta de crdi to e das cotaes dos ati vos fi nancei ros.
A reverso de expectati vas se autoali menta do seu pessi -
mi smo, tanto quanto o boomse autoali menta do seu oti mi smo.
O s pessi mi stas li qi dam suas apli caes, sacam seus depsi tos
dos bancos e outros i ntermedi ri os e i mobi li zam o di nhei ro em
tesouros. O que i mpli ca reduo catastrfi ca do valor dos ati -
vos fi nancei ros. a alavancagem funci onando ao contrri o.
65
Vi mos, que se A deposi ta cem reai s num banco, este adqui re
setenta reai s de cota dum fundo e este compra 49 reai s de aes
novas, os cem reai s i ni ci ai s multi pli caram-se, ati ngi ndo 219.
Agora, em funo do pni co, A reti ra os cem do banco e os
guarda no cofre. O banco, ao perder o depsi to, obri gado a
vender a cota para refazer suas reservas. E o fundo, do mesmo
modo, obri gado a vender as aes. Portanto, a reti rada de
cem reai s do banco causou uma reduo de ati vos fi nancei ros
no valor de 219 reai s.
Como o pni co coleti vo, ele no ati nge apenas A mas B,
C, D e assi m por di ante. Todos eles correm aos i ntermedi ri os,
para sacar seus depsi tos. Q uando o banco em que A fez o seu
depsi to tentar vender a cota do fundo, i nmeros outros i nter-
medi ri os estaro tentando o mesmo. O aumento da oferta e o
encolhi mento da procura por cotas faz despencar o seu valor
e o mesmo acontece com as aes etc. Em suma, quando o
pessi mi smo toma conta dos mercados fi nancei ros, o valor dos
ati vos fi nancei ros derrete e mui tos i ntermedi ri os fi cam i ncapa-
zes de honrar as obri gaes assumi das com deposi tantes. Veri -
fi cam-se perdas enormes, que tomam as formas de bancarro-
tas e i nadi mplnci a crescente.
A deflao dos ativos financeiros representa a eliminao
do descolamento, o regresso do capi tal fi nancei ro ao n vel de
valori zao do capi tal engajado na produo real. S que a
cri se fi nancei ra ati nge a produo real com brutali dade. Gran-
de parte da classe mdi a parti ci pa da especulao fi nancei ra,
apli cando suas economi as em aes e outros t tulos fi nancei -
ros. Na fase do boom, a ri queza fi nancei ra i ncha e os possui -
dores i gnoram que se trata de capi tal fi ct ci o. Na fase do es-
touro, a ri queza fi nancei ra encolhe com enorme rapi dez. As
v ti mas de perdas fi nancei ras reduzem seus gastos de modo
que a demanda efeti va se contrai , o que causa uma queda
equi valente no n vel de produo e de consumo.
A autori dade monetri a tem por dever supervi si onar os
bancos e outras empresas fi nancei ras e i mpedi r que se expo-
nham a ri scos excessi vos. O pri nci pal i nstrumento de que ela
di spe para i sso a exi gnci a de reservas obri gatri as. O utro
o redesconto, pelo qual o banco central adqui re ati vos de
66
bancos pri vados para lhes proporci onar mai or li qi dez ( di nhei -
ro) de modo que possam honrar saques de depsi tos. O banco
central cobra pelo redesconto uma taxa de juros, que pode ser
graduada tendo por objeti vo conter ou esti mular a oferta de
crdi to pelos bancos pri vados.
A mai ori a dos pa ses, desenvolvi dos e semi desenvolvi dos,
tem bancos centrai s, que atuam como autori dades monetri as:
i mpem a reteno de reservas obri gatri as aos i ntermedi ri os
fi nancei ros, mani pulam a taxa de juros de redesconto ( ou an-
loga) e operam no mercado aberto. A uti li zao destes i nstru-
mentos deveri a conter as bolhas fi nancei ras, antes que se desco-
lassem demai s da economi a real, preveni ndo assi m as cri ses
fi nancei ras. Durante cerca de tri nta anos ( de 1945 a 1974) , de
fato, os bancos centrai s consegui ram evi tar a ocorrnci a de cri-
ses fi nancei ras graves. Mas, depoi s, os i ntermedi ri os fi nancei ros
consegui ram escapar da supervi so de suas autori dades mone-
tri as, consti tui ndo um mercado i nternaci onal de capi tai s desre-
gulamentado. A parti r da , cri ses fi nancei ras voltaram com cres-
cente vi olnci a. Elas sero o objeto da tercei ra parte deste li vro.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
O s bancos devem reter uma parcela do valor total dos
depsi tos em cai xa, como reserva, para poder honrar os sa-
ques de depsi tos. A reserva se desti na a assegurar aos depo-
si tantes de que podero reti rar seu di nhei ro do banco a qual-
quer momento.
Enquanto os deposi tantes confi arem na li qi dez dos ban-
cos, poucos sacaro. Mas, se algum i ntermedi ri o fi nancei ro de
expresso quebrar, a confi ana nos demai s tambm fi ca abala-
da e h uma corri da aos gui chs. Di ante da reti rada maci a de
depsi tos, as reservas so sempre i nsufi ci entes, de modo que
os demai s bancos tambm correm o ri sco de quebrar.
A autori dade monetri a tem por funo proteger o si stema
fi nancei ro e ela o faz preventi vamente, ao i mpor aos bancos a
consti tui o de reservas obri gatri as mui to mai s altas do que
seri am necessri as em tempos normai s.
67
68
Q uanto mai ores as reservas, menor o multi pli cador dos ati -
vos fi nancei ros pela alavancagem, porque de cada depsi to
preci so deduzi r a porcentagem para a reserva e somente o
saldo pode ser reemprestado.
O si stema fi nancei ro produz um multi pli cador de valor
tanto mai or quanto mai s numerosos forem os capi tai s oci osos
( di nhei ro entesourado) que ele repe em ci rculao. Se por
efei to dele a economi a real se multi pli casse na mesma medi da,
o valor dos ati vos reai s e o dos ati vos fi nancei ros cresceri am
no mesmo ri tmo.
H doi s li mi tes ao cresci mento do multi pli cador do valor
fi nancei ro. Um decorre do fato de que o cresci mento da econo-
mi a real esbarra no pleno emprego e outros pontos de estran-
gulamento materi ai s. Se o si stema fi nancei ro expandi r a deman-
da efeti va alm destes li mi tes o que ele tende a fazer na fase
de boom haver i nflao. A i nflao causa preju zos e por
i sso combati da medi ante restri es expanso fi nancei ra.
A outra li mi tao ao cresci mento das operaes fi nancei -
ras o aumento do ri sco de crdi to, i sto , da proporo de
emprsti mos no devolvi dos. Este decorre do superoti mi smo
gerado pela bolha de valori zao fi nancei ra. O oti mi smo de
mui tos empresri os faz com que se multi pli quem deci ses
errneas fundao de negci os que se mostram i nvi vei s,
lanamento de produtos que se revelam no competi ti vos, pro-
duo adi ci onal que no encontra compradores etc.
Deci ses erradas causam falnci as de empresas, que dei -
xam montanhas de d vi das no pagas. O efei to no si stema
fi nancei ro a desvalori zao de ati vos fi nancei ros, o que em
geral basta para reverter as expectati vas. O oti mi smo cede
lugar ao pessi mi smo, o multi pli cador funci ona em senti do
i nverso, ou seja, os bancos cobram os emprsti mos e se recu-
sam a fazer novos cada crdi to li qi dado eli mi na ati vos
fi nancei ros de valor multi pli cado.
O pni co se apossa dos mercados fi nancei ros, todos os
agentes vi ram ursos ( s querem vender t tulos) , grande parte
do capi tal fi ct ci o quei mada. A deflao dos ati vos fi nancei -
ros representa o regresso do valor dos ati vos fi nancei ros ao
n vel da economi a real.
PARTE I I
O RELACIONAMENTO
NADA TRANQILO ENTRE
FINANAS E ESTADO
O s bancos, como os conhecemos hoje, tm sua ori gem em
i ntermedi ri os fi nancei ros cujo negci o pri nci pal era emprestar
a soberanos, sobretudo quando estes se envolvi am em confli -
tos bli cos. o que at agora chamado de alta fi nana.
Algumas grandes casas bancri as, ai nda hoje i mportantes, como
os Rothschi ld e os Morgan, comearam assi m. No sculo passa-
do, estes bancos de negci os passaram tambm a fi nanci ar
grandes obras pbli cas, como a construo de canai s e ferro-
vi as. Mas eles se recusavam a fazer negci os com empresas
mdi as e pequenas, i nclusi ve com as companhi as i ndustri ai s
que passaram a se multi pli car a parti r do fi m do sculo XVI I I .
Ao lado da alta fi nana, outros bancos surgi ram nos pa -
ses em que a i ndustri ali zao e a urbani zao susci taram forte
expanso da economi a de mercado. Estes bancos ti nham ori -
gem mai s modesta, eram possu dos por comerci antes mai s
ri cos e mai s bem conheci dos que passaram a receber depsi -
tos e fazer emprsti mos aos seus colegas menores. Nasceram
assi m os bancos comerci ai s, de mbi to local e a servi o da
classe mdi a. O s pobres conti nuaram, como at hoje, a
depender de usurri os ou, na melhor das hi pteses, de mon-
tepi os, manti dos pela I greja.
Todo este panorama mudou radi calmente com a uni fi ca-
o f si ca e econmi ca de vastos terri tri os pelas ferrovi as,
navegao a vapor, telgrafos e telefones. Deste processo sur-
gi u, a parti r de 1870, o mai or mercado do mundo, nos Estados
Uni dos. O s empresri os daquele pa s reagi ram cri ati vamente a
esta oportuni dade, i nventando a produo em massa. Foi uma
segunda revoluo i ndustri al, que expandi u enormemente as
foras produti vas da humani dade, quando os pri nc pi os ame-
71
1. Origem e evoluo da
intermediao financeira
ri canos de produo e consumo passaram a ser apli cados no
resto do mundo.
A produo e o consumo de massa susci taram a centrali -
zao do capi tal produti vo, dentro dos pa ses e entre os pa -
ses. No fi m do sculo passado comearam a surgi r as pri mei -
ras multi naci onai s modernas. Em poucas dcadas surgi ram
multi empresas organi zaes empresari ai s que i ntegram em
seu sei o dezenas ou at centenas de empresas, que passam a
atuar sob comando ni co e pautam seu i ntercmbi o por i nter-
mdi o de planos coordenados em lugar de transaes em mer-
cados competi ti vos. As multi empresas passam a domi nar os
pri nci pai s mercados de produtos i ndustri ai s e de servi os pres-
tados em rede, como energi a, transporte e comuni caes.
O si stema fi nancei ro acompanhou a transformao. A parti r
da segunda metade do sculo XI X, o capi tal das multi empresas
torna-se anni mo, formado pelas poupanas de i nmeras pes-
soas f si cas e jur di cas, possui doras de aes ao portador. Este
capi tal se torna assi m fi nancei ro, poi s a ao, embora no seja
estri tamente um emprsti mo, consi derada ati vo fi nancei ro*.
Uma das conseqnci as prti cas di sso foi a possi bi li dade de
mobi li zar somas mui to grandes para fi nanci ar planos gi gantescos
de i nvesti mento das multi empresas, medi ante a venda de aes
em lei les di ri os em bolsas de valores. Surgem novos i nterme-
di ri os fi nancei ros especi ali zados nesta ati vi dade como as corre-
toras e os fundos mtuos de i nvesti mento.
O utra mudana si gni fi cati va foi a centrali zao do capi tal
de i ntermedi ao fi nancei ra medi ante sucessi vas fuses e aqui -
si es de bancos e companhi as de seguros locai s. Como resul-
tado, surgem os grandes bancos vareji stas, com mi lhares de
72
* Uma ao um t tulo de propri edade, que corresponde a uma cota do
capi tal da soci edade anni ma que a emi ti u. Mas ela no i mpli ca o envolvi men-
to do seu possui dor na gesto da empresa. Do ponto de vi sta do apli cador, que
vi sa obter di vi dendos e eventualmente ganhar com a subi da da cotao da ao
na bolsa, a apli cao de di nhei ro equi valente compra de um t tulo de crdi -
to, em que os di vi dendos correspondem ao pagamento de juros. A ao no tem
prazo de venci mento ( t tulos perptuos tambm no tm) , mas pode ser vendi -
da a qualquer momento no lei lo di ri o da bolsa.
agnci as e mi lhes de deposi tantes. Ao mesmo tempo, a alta
fi nana, formada pelos chamados bancos atacadi stas ( que
atendem apenas poucos e grandes cli entes) aproxi ma-se da
grande i ndstri a, subscrevendo emi sses de aes e fi nanci an-
do aqui si es e fuses.
Nos Estados Uni dos e na Gr-Bretanha, as multi empresas
mantm-se i ndependentes dos bancos atacadi stas e se capi tali -
zam medi ante a venda de aes ao grande pbli co. Na Europa
conti nental e no Japo, a acumulao do capi tal i ndustri al
i ntermedi ada por bancos de i nvesti mento, que assumem a tute-
la do processo de centrali zao do capi tal e se li gam fi nancei -
ramente s multi empresas que patroci nam. Nos pa ses que se
desenvolvem tardi amente, na Amri ca Lati na e na si a, o papel
fomentador da alta fi nana desempenhado por bancos esta-
tai s. No Brasi l, esta funo tem si do desempenhada pelo BNDES,
pelo Banco do Brasi l e por bancos regi onai s.
Aps a Segunda Guerra Mundi al, surgi u o estado de bem-
estar soci al, formado por uma sri e de redes de proteo dos
trabalhadores assalari ados. O si stema previ denci ri o em
essnci a um si stema de seguros e portanto fi nancei ro. Como
vi mos, um contrato de seguro uma forma especi al de emprs-
ti mo: os prmi os que o segurado paga so emprsti mos, seme-
lhantes aos depsi tos em bancos; os prmi os so devolvi dos,
num valor predetermi nado, se e quando ocorre o si ni stro. Se
at certo prazo o si ni stro no ocorrer, mui tos contratos prevem
a devoluo dos prmi os sob a forma duma renda vi tal ci a paga
ao segurado. A mai ori a dos seguros de vi da tem este formato.
O cresci mento do trabalho assalari ado e a i nsti tui o de
si stemas previ denci ri os, obri gatri os para todos os assalari a-
dos, levaram formao de grandes fundos de poupana for-
ada, reali zada pelos prpri os trabalhadores e pelos seus em-
pregadores. I sso no s elevou substanci almente a poupana
i ndi vi dual ( em contraposi o empresari al e governamental)
mas tambm colocou valores mui to grandes sob a mesma ad-
mi ni strao fi nancei ra. Veri fi cou-se i ntensa centrali zao dos
ati vos fi nancei ros, ou seja, a i ntermedi ao fi nancei ra tem se
concentrado cada vez mai s num pequeno nmero de empre-
sas gi gantescas.
73
Um fator que contri bui mui to para esta centrali zao a
economi a de escala, a mesma causa da centrali zao do capi tal
i ndustri al. O pri nci pal custo da i ntermedi ao fi nancei ra a ad-
mi ni strao de ri scos a coleta, o processamento, o armazena-
mento e a anlise de informaes. A razo di sso deve ter fi cado
clara pelo que foi di scuti do na pri mei ra parte. I ntermedi ri os fi -
nancei ros trabalham com emprsti mos e o aspecto mai s deli ca-
do dos servi os que prestam a admi ni strao de ri scos.
Eles so ti dos como especi ali stas na previ so de quai s
i ndstri as, empresas e i ndi v duos i ro no futuro ganhar o sufi -
ci ente para saldar seus dbi tos e quai s no. Como vi mos, h
mui ta pretenso v a este respei to. Mas, mesmo assi m, bancos,
companhi as de seguro, fundos de penso e outras enti dades
que admi ni stram poupana alhei a tm a obri gao de se man-
ter i nformados, o melhor poss vel, sobre todos os prestatri os,
o que i mpli ca obter e tratar enorme massa de i nformaes.
Para custear esta ati vi dade cujos profi ssi onai s soem ser
bem pagos o valor dos emprsti mos medi ados tem que ser
mui to grande. I sso se traduz em menor competi ti vi dade dos
bancos, companhi as de seguros etc. de menor tamanho, os
quai s no tm recursos para contratar anali stas presti gi osos, for-
mar vastos bancos de dados e publi car boleti ns com i nforma-
es exclusi vas. Na luta dos i ntermedi ri os fi nancei ros pelo
favor do pbli co, sobretudo dos detentores de grandes recur-
sos, vale tudo, i nclusi ve contratar a preo de ouro ex-mi ni stros
e ex-presi dentes. O mercado fi nancei ro tornou-se o campo pre-
ferenci al de trabalho para economi stas e outros especi ali stas.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
O s bancos se ori gi nam da alta fi nana, grandes i nterme-
di ri os fi nancei ros especi ali zados em emprestar aos soberanos
e que no sculo passado passaram a fi nanci ar tambm obras
pbli cas, como a construo de canai s e de ferrovi as.
Na Gr-Bretanha, outros bancos surgi ram da venda de
avai s por grandes comerci antes, que em segui da passaram a se
74
dedi car i ntermedi ao fi nancei ra. Estes so os bancos locai s
que tm por cli entes empresas de todos os tamanhos.
Na segunda metade do sculo XI X, li berada a formao de
soci edades por aes, que passam a se multi pli car na i ndstri a,
no comrci o e tambm no si stema fi nancei ro. Lei les di ri os
nas bolsas de valores do li qi dez s aes, de modo que seu
lanamento em massa permi ti u grande mobi li zao de poupan-
a e i ntensa centrali zao de capi tai s.
O s mercados fi nancei ros tornam-se oli gopli cos, domi na-
dos por grandes bancos vareji stas, com mi lhares de agnci as e
mi lhes de deposi tantes. A alta fi nana, formada por enormes
bancos atacadi stas, passa a fi nanci ar tambm a grande i ndstri a.
Na Europa conti nental e no Japo, bancos de i nvesti men-
to promovem a centrali zao do capi tal i ndustri al e se asso-
ci am s multi empresas que formam. Nos EUA e na Gr-Bre-
tanha, as multi empresas se fi nanci am medi ante lanamento de
aes em bolsa, mantendo-se i ndependentes dos bancos de
i nvesti mento. Nos pa ses de i ndustri ali zao tardi a, o fi nanci a-
mento das grandes i nverses em i ndstri a pesada e i nfra-estru-
tura fei to por bancos estatai s. No Brasi l, pelo BNDES e Banco
do Brasi l, pri nci palmente.
Aps a Segunda Guerra Mundi al, foram i nsti tu dos nos pa-
ses i ndustri ali zados si stemas naci onai s obri gatri os de previ dn-
ci a soci al, formando-se com o passar dos anos grandes fundos
de poupana forada, fei ta em nome de todos os assalari ados.
Em alguns pa ses, gi gantescos fundos pri vados de penso ex-
pandi ram o si stema fi nancei ro.
Como os i ntermedi ri os fi nancei ros tm como funo pri n-
ci pal a avali ao de ri scos, o seu custo mai s i mportante a ope-
rao que envolve a coleta, o processamento, a anli se etc. de
i nformaes. Este custo tem explodi do sob a forma de ordena-
dos alt ssi mos de executi vos e anali stas, o que leva bancos e
outros i ntermedi ri os a se fundi r cada vez mai s, tendo em vi sta
di lui r este custo numa movi mentao bi li onri a de valores.
75
Durante o sculo XVI I I , a Gr-Bretanha era o pa s mai s
adi antado do mundo, em que a economi a de mercado estava
mai s avanada. No por acaso, foi a que se deu a pri mei ra
revoluo i ndustri al. Como seri a de se esperar, o si stema ban-
cri o i ngls tambm era o mai s desenvolvi do e avanado, ser-
vi ndo de modelo para os demai s pa ses. Ele era consti tu do por
um nmero pondervel de bancos comerci ai s, de mbi to local,
comandados por um dos bancos da alta fi nana o Banco da
I nglaterra que ao longo do sculo se consoli dou como o
banco da coroa e do governo bri tni co.
Na poca, os bancos fazi am emprsti mos a empresas e
negoci antes medi ante a entrega de notas promi ssri as
conheci das como notas bancri as de sua emi sso. O s
prestatri os usavam as notas para fazer pagamentos, sendo
acei tas por quem conheci a o banco e nele confi ava. Desta
manei ra, as notas servi am de quase-moeda, ou seja, de mei os
de pagamento ( ou de substi tutos dos mesmos) em determi na-
do mbi to regi onal. Q uando as notas i am para pessoas de
outras regi es, elas as mandavam ao banco emi ssor para serem
converti das em metal ( ouro ou prata) . Enquanto as notas ci r-
culavam, o banco ganhava juros sobre o pri nci pal emprestado,
sem ter de desembolsar suas reservas metli cas.
O ni co banco naci onalmente conheci do e cujas notas
eram acei tas em todo o pa s era o Banco da I nglaterra. Em
Londres, os bancos comerci ai s no emi ti am notas; fazi am
emprsti mos usando as notas do Banco da I nglaterra. Alm
di sso, quando os mercadores londri nos recebi am em pagamen-
to notas dos outros bancos, procuravam troc-las por notas do
Banco da I nglaterra. Este acei tava as notas dos bancos que
76
2. A formao da autoridade monetria
consi derava di gnos de crdi to mas no as dos demai s. Estes
eram prejudi cados duplamente: seu papel ci rculava menos,
obri gando-os a desembolsar mai s ouro ou prata; e o fato de
suas notas no serem convers vei s fazi a com que os melho-
res cli entes procurassem outros bancos.
Deste modo, adqui re o Banco da I nglaterra gradati vamente
caracter sti cas de autoridade monetria. No fi m do sculo XVI I I ,
ele conti nuava sendo um entre mui tos bancos pri vados, mas di s-
ti ngui a-se deles no s por ser mui to mai or, mas sobretudo por
ser o banco do rei e do governo. Nesta condi o, ele desempe-
nhava uma das funes essenci ai s de autori dade monetri a: a
supervi so dos demai s bancos, dando apoi o aos que ele consi-
derava bons e condenando margi nali zao do si stema os
maus. As notas do Banco da I nglaterra, nesta altura, substi tuem
o ouro como lastro das demai s notas bancri as. O s outros ban-
cos passam a manter depsi tos no Banco da I nglaterra, que fun-
ci onam como reserva monetri a de sua emi sso de notas.
Em conseqnci a deste fato, tornava-se o Banco da I ngla-
terra prestami sta de lti ma i nstnci a. Por ocasi o de cri ses
fi nancei ras, que ocorri am aproxi madamente a cada dez anos, o
Banco da I nglaterra acudi a os bancos que sofri am corri das, for-
necendo-lhes suas prpri as notas, que conti nuavam tendo acei-
tao geral. Mas ele se dava o di rei to de dei xar quebrar os ban-
cos que, a seu ju zo, ti nham emi ti do notas em excesso. Como o
Banco da I nglaterra tambm era um banco comerci al, ou seja, ele
tambm fazi a emprsti mos a empresas, ele era concorrente dos
outros bancos, o que se mostrou i ncompat vel, com o passar do
tempo, com suas funes de autori dade monetri a, poi s estas lhe
permi ti am levar falnci a os seus ri vai s mai s peri gosos.
Por ser banco comerci al, faltava ao Banco da I nglaterra
i seno para julgar os seus concorrentes. A cada cri se fi nancei -
ra, os prejudi cados pelo fechamento de bancos reclamavam
contra a alegada ( ou verdadei ra?) parci ali dade do Banco da
I nglaterra, o que o levou fi nalmente a encerrar as ati vi dades de
fi nanci amento a empresas pri vadas. O Banco da I nglaterra tor-
nou-se ento exclusi vamente o banco do Estado bri tni co e o
banco dos bancos. Suas notas gradualmente substi tu ram as de
todos os outros bancos e tomaram o lugar do ouro e da prata
77
na ci rculao. Na passagem do sculo XVI I I ao XI X, em funo
das guerras com a Frana napoleni ca, as notas do Banco da
I nglaterra foram declaradas i nconvers vei s, tornando-se a moe-
da bri tni ca, por cerca de duas dcadas.
A parti r desta poca, as reservas de ouro e prata do pa s
passaram a fi car em depsi to no Banco da I nglaterra, que aca-
bou tendo o encargo de admi ni str-las. Em poca de guerra, a
moeda-papel sofre presses i nflaci onri as, o que restri nge sua
acei tabi li dade no exteri or. O pa s ti nha de fazer seus pagamen-
tos ao resto do mundo cada vez mai s em ouro ou prata, o que
tornava a admi ni strao das reservas metli cas de i mportnci a
cruci al tanto para travar guerras como para assegurar as i mpor-
taes essenci ai s. Desde ento, uma das funes mai s i mpor-
tantes dos bancos centrai s a gesto das reservas cambi ai s do
pa s e a sustentao ( ou no) da taxa cambi al, ou seja, do valor
externo da moeda naci onal.
* * *
Desde o i n ci o do sculo passado, outros pa ses trataram
de copi ar o si stema monetri o bri tni co. Em 1791, a nova rep-
bli ca dos Estados Uni dos cri ou um banco dos Estados Uni dos,
tomando o Banco da I nglaterra como modelo. Em 1800, Na-
poleo fundou o banco da Frana, com o mesmo propsi to.
Em 1808, D. Joo VI cri ou o Banco do Brasi l. O utros pa ses que
cri aram seus bancos centrai s por essa poca foram a Fi nlndi a
( 1811) , a Holanda ( 1814) , a ustri a ( 1816) , a Noruega ( 1816) e
a Di namarca ( 1818) . Em 1900, 18 pa ses ti nham bancos cen-
trai s, vi nte anos depoi s eram 23, em 1940 j eram 41, em 1960,
oi tenta e em 1991, 161. ( Capi e et alii, 1994, p.6)
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
No sculo XVI I I , a Gr-Bretanha era o pa s em que a eco-
nomi a de mercado estava mai s avanada e seu si stema banc-
ri o era o mai s desenvolvi do. Ele era comandado por um banco
da alta fi nana o Banco da I nglaterra.
78
79
Na poca, cada banco emi ti a sua moeda-papel, que fun-
ci onava como di nhei ro na regi o em que o banco era conhe-
ci do. S as notas do Banco da I nglaterra ti nham acei tao
naci onal e por i sso servi am de lastro s notas dos bancos lo-
cai s. O Banco da I nglaterra acei tava as notas de alguns bancos
e no as de outros, o que prejudi cava os lti mos.
Paulati namente, o Banco da I nglaterra foi se tornando o
supervi sor dos demai s bancos e ele socorri a com suas pr-
pri as notas bancos em di fi culdades, quando consi derados di g-
nos de serem salvos. Ele assume a funo de prestami sta de
lti ma i nstnci a.
Para se tornar autori dade monetri a, o Banco da I nglaterra
dei xou de exercer o negci o de banco comerci al e de i nvesti -
mentos. Tornou-se uni camente o banco dos bancos. Suas notas
substi tu ram as dos outros bancos, assi m como o ouro e a prata,
na ci rculao. Tornou-se banco central e emi ssor da moeda legal.
Nesta funo, o Banco da I nglaterra passou a admi ni strar
as reservas metli cas do governo e em decorrnci a assumi u a
responsabi li dade pela taxa cambi al, ou seja, pelo valor exter-
no da moeda naci onal.
O si stema bancri o i ngls foi i mi tado pelos demai s pa ses
nos lti mos duzentos anos. Em 1991, havi a bancos centrai s em
cento e sessenta e um pa ses.
Atualmente, a ci rculao monetri a em todos os pa ses
fi duci ri a, ou seja, os mei os de pagamento so si mbli cos e seu
valor no est garanti do por qualquer mercadori a real. Eles so
acei tos pelos agentes econmi cos em confiana, di ferentemen-
te do passado em que notas de papel podi am ao menos em
tese ser trocadas por quanti dades previ amente especi fi cadas
de ouro ou prata. Da o termo: ci rculao fiduciria.
Neste ti po de ci rculao, o valor da moeda dado pelo
seu poder de compra, que depende dos preos de todos os
produtos e servi os, cotados na referi da moeda. Estes preos
so resumi dos em ndi ces de preos. Um dos mai s usados, no
Brasi l e no exteri or, o ndi ce de Preos ao Consumi dor ( I PC) ,
que mede o custo de vi da. O valor duma moeda, di gamos do
real, i gual ao i nverso do custo de vi da, ou seja, do ndi ce de
Preos ao Consumi dor. O que permi te conclui r que, se houver
i nflao, a moeda perde valor. O s ndi ces de preo servem
para medi r o valor da moeda. Se o custo de vi da sobe, di ga-
mos 10% , a moeda perde 9, 1% de seu valor*.
As poss vei s causas da i nflao so mlti plas: herana da
i nflao do per odo anteri or, lutas di stri buti vas, choques exter-
nos que encarecem i mportaes etc. etc. Todas elas pressi o-
nam os preos para ci ma, o que expande a demanda dos agen-
tes por di nhei ro. Este aumento de demanda pode ser acei to,
80
3. A poltica monetria
* O clculo fei to do segui nte modo: no momento t1 o ndi ce de preos
= 100; no momento t2 ele passa a ser = 110. No momento t1, o valor da moeda
= 100 : 100 = 1; no momento t2 ele passa a = 100 : 110 = 0, 9090909... A di feren-
a entre 1 e 0, 90909009... cerca de 0, 091 ou 9, 1% .
rati fi cando-se a i nflao pela elevao da oferta de moeda, ou
pode ser negado, procurando-se estrangular o i mpulso i nfla-
ci onri o, o que acarreta elevao dos juros, corte do crdi to,
queda das vendas, do n vel de ati vi dade e de emprego etc. A
administrao da oferta de moeda a essncia da poltica
monetria, que hoje em di a sempre deci di da e executada
pela autori dade monetri a.
Atualmente, as pri nci pai s funes da autori dade monetri a
so: controlar a oferta de moeda e a taxa cambi al, supervi si o-
nar, fi scali zar, amparar e sanear o si stema fi nancei ro, fi nan-
ci ar o governo naci onal, o que i mpli ca manter em depsi to as
recei tas pbli cas e admi ni strar a d vi da pbli ca. Exami naremos
a segui r os i nstrumentos de que di spe o banco central para
se desi ncumbi r destas tarefas. Mas convm subli nhar desde j
que o si stema fi nancei ro no parte i ntegrante do setor pri va-
do da economi a, como o a i ntermedi ao de carros usados,
de selos e outros bens no reproduz vei s. O si stema fi nancei -
ro, por ser encabeado pela autori dade monetri a, i ntegra o
setor pbli co da economi a, mesmo sendo a mai ori a dos i nter-
medi ri os fi nancei ros consti tu da por fi rmas pri vadas.
O pensamento li beral i nterpreta o si stema fi nancei ro como
sendo um mercado de di nhei ro ( crdi to de curto prazo) e
de capi tai s ( emprsti mos de prazo mai s longo) semelhante
aos demai s. Segue da a proposta de i ndependnci a do banco
central, cujo papel se reduzi ri a ao manejo da oferta de moeda
tendo por fi nali dade ni ca a estabi li dade dos preos. O s li be-
rai s mai s extremados vo alm e propem que o banco cen-
tral seja aboli do, pri vati zando-se a produo de di nhei ro.
Hayek, por exemplo, props que cada banco pudesse emi ti r
notas, oferecendo seu di nhei ro ao pbli co. Este por suposto
seri a raci onal e perfei tamente i nformado. Logo ele preferi r
usar o di nhei ro mai s di gno de confi ana, ou seja, cuja quanti -
dade posta em ci rculao segue mai s de perto o valor das tran-
saes a serem li qi dadas. Nenhum pa s, por enquanto, ani -
mou-se a colocar tal projeto em prti ca.
Na reali dade, o si stema fi nancei ro hoje tambm o si ste-
ma monetri o, e a gesto da oferta de moeda deci si va para
controlar o n vel de consumo, ati vi dade e emprego em qual-
81
quer pa s. Por i sso ele tem de ser comandado pelo poder
pbli co, assi m como o si stema de telecomuni caes e de
energi a. A economi a real moderna depende de alguns si ste-
mas naci onai s de coordenao e i nformao, sem os quai s
no funci ona. O si stema fi nancei ro e monetri o talvez o
mai s i mportante deles.
RESUMO S DAS I DI AS PRI NCI PAI S
No passado, a ci rculao de moeda-papel era lastreada em
ouro ou prata, ou seja, o portador de notas podi a adqui ri r na
casa da moeda ouro ou prata a um preo fi xado em lei . Hoje,
esta garanti a no exi ste mai s, por i sso a ci rculao fi duci ri a,
ou seja, a moeda acei ta pelo pbli co em confi ana.
O valor da moeda fi duci ri a dado pelo seu poder de com-
pra, portanto pelo i nverso do ndi ce de Preos ao Consumi dor
( I PC) . Se o I PC sobe, o valor da moeda bai xa e vi ce-versa.
Havendo i nflao, a demanda dos agentes por mei os de
pagamento sobe porque a elevao dos preos aumenta o
valor das transaes que tm de ser pagas. A autori dade mone-
tri a pode expandi r na mesma medi da a oferta de mei os de
pagamento, o que rati fi cari a o aumento de preos. Mas ela
tambm pode se recusar a expandi r a oferta de moeda, para
quebrar o i mpulso i nflaci onri o, medi ante o lanamento da
economi a em recesso.
As pri nci pai s funes da autori dade monetri a so contro-
lar a oferta de moeda e a taxa cambi al, supervi si onar e coman-
dar o si stema de i ntermedi ao fi nancei ra, admi ni strar a cai xa
do governo naci onal e a d vi da pbli ca.
O si stema fi nancei ro i ntegra o setor pbli co da economi a,
mesmo sendo os i ntermedi ri os fi rmas pri vadas. O s li berai s
vem o si stema fi nancei ro como um mercado de di nhei ro e de
capi tai s, semelhante aos outros mercados. A ni ca funo do
Banco Central seri a admi ni strar a oferta de mei os de pagamen-
tos tendo em vi sta preservar o valor da moeda. O banco cen-
tral deveri a ser i ndependente do governo para poder obri g-lo
a no gastar alm do que arrecada. O s li berai s acham que a
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83
necessi dade de agradar os elei tores faz com que os governos
se excedam nos gastos.
O si stema fi nancei ro hoje tambm o si stema monetri o,
sendo a gesto da oferta monetri a deci si va para controlar o
n vel de consumo, de ati vi dade e de emprego. Por i sso ele tem
de ser comandado pelo banco central, parte i ntegrante do
poder pbli co. E vi tal que o governo possa efeti vamente
coordenar a pol ti ca econmi ca, subordi nando o banco central
aos seus objeti vos, que vo alm da defesa do valor da moeda.
I mporta entender a natureza da moeda nas economi as
naci onai s. Ela no somente fi duci ri a, como vi mos, mas ela
tambm fi nancei ra. A moeda um ati vo fi nancei ro, que,
como sabemos, no passa de um emprsti mo. Fazemos paga-
mentos com emprsti mos, i nclusi ve li qi damos emprsti mos
com emprsti mos. paradoxal, mas verdadei ro.
O di nhei ro toma hoje di versas formas: uma de moeda
legal, que o di nhei ro emi ti do pela autori dade monetri a e que
consi ste nas notas emi ti das pelo banco central ( ou pelo tesouro
naci onal) ; outra de moeda escritural, que o di nhei ro depo-
si tado em bancos, com o qual efetuamos pagamentos por mei o
de cheques ou cartes de crdi to. Convm esclarecer que, no
caso destes pagamentos, o cheque e o carto de crdi to no so
o di nhei ro mas o i nstrumento de movi mentao do di nhei ro,
que sempre o depsi to bancri o. Exi stem ai nda outras formas
de di nhei ro, que podem ser consi deradas moeda ou quase-
moeda, sendo todas ati vos fi nancei ros: certos depsi tos a prazo,
t tulos da d vi da pbli ca prontamente negoci vei s etc.
A prpri a moeda legal um t tulo de d vi da do emi ssor,
di gamos do banco central. A moeda legal posta em ci rcula-
o pelo governo gastando-a, pagando compras, salri os ou
parte da d vi da pbli ca*. Ao fazer i sso, o governo muda a
84
4. Relaes entre as finanas
e a poltica monetria
* A emi sso de moeda legal gera uma renda ao governo, que se chama
seignoriageou senhori agem e tem como ori gem a taxa cobrada pelos soberanos
pela cunhagem de ouro ou prata em peas. At o sculo passado, a moeda legal
era consti tu da por tai s peas, fabri cada na Casa Real da Moeda. As pessoas
podi am trocar o metal em barra por um nmero de peas, cujo peso era no
forma das d vi das que li qi dou, poi s em seu lugar colocou
moeda legal em ci rculao, que por defi ni o parte do pas-
si vo do banco central. M as i sso que o governo faz pagar
d vi da com d vi da, ou emprsti mo com emprsti mo os
demai s agentes tambm fazem. Q uando A paga a B com um
cheque, o valor debi tado da conta de A e credi tado na de
B. O que ocorreu?A transferi u a B um crdi to que ti nha con-
tra o banco; B ti nha um crdi to contra A, agora tem um cr-
di to contra o banco.
Aparentemente nada mudou. Uma d vi da pri vada ( de A
para B) foi paga transferi ndo ao credor um crdi to que o deve-
dor ti nha contra o banco. Na cartei ra de B, o credor, um cr-
di to contra um agente pri vado foi substi tu do por um crdi to
contra um banco. A grande vantagem para B que ele no
podi a usar o crdi to contra A para pagar outros agentes, mas
o crdi to contra o banco, sendo vi sta, di nhei ro, mei o para
fazer pagamentos acei to por todos.
Do ponto de vi sta macroeconmi co, o pagamento fei to
por A reduz o montante de capi tal portador de juros agregado,
poi s a d vi da para B, que consti tu a um ati vo fi nancei ro, foi
li qi dada, dei xou de exi sti r. O depsi to com que ela foi paga
mudou de mos, mas no de valor. O pagamento de dvidas
com dvidas reduz o estoque total de dvidas, que o capital a
juros agregado. O qual cresce quando novos crdi tos so con-
cedi dos, o que equi vale di zer: quando novas d vi das so fei tas.
No h como obri gar o banco a pagar a d vi da com outro
valor que no um crdi to que possa ser usado prontamente
para adqui ri r qualquer mercadori a. O credor ( B no exemplo)
usa o crdi to contra o banco para pagar alguma compra ou
d vi da etc. transferi ndo-o para outro agente, di gamos C. O si s-
tema monetri o nos permi te reali zar transaes reai s. No pas-
sado, pagvamos transaes reai s com uma moeda-mercado-
ri a, na forma de moeda metli ca; depoi s, passamos a pagar
com moeda-papel, em tese convers vel em metal, na prti ca
85
entanto menor, sendo a di ferena a senhori agem. Hoje, a moeda si mbli ca,
sua fabri cao tem custo real negli genci vel. Por i sso, todo o seu valor renda
pbli ca l qui da.
i nconvers vel sempre que todos os portadores do papel tentas-
sem convert-la ao mesmo tempo. Fi nalmente, a fi co da con-
versi bi li dade dos si gnos de valor foi abandonada e o pagamen-
to passou a ser fei to com ati vos fi nancei ros, t tulos de crdi to/
dbi to. A moeda de crdi to to efi caz na li qi dao de dbi -
tos quanto suas antecessoras.
Estas mudanas de forma da moeda tm, no entanto, efei -
tos sobre a pol ti ca monetri a, ou seja, sobre como a oferta
monetri a admi ni strada. A moeda metli ca era ganha ou per-
di da por um pa s nas transaes com o resto do mundo, poi s
os saldos comerci ai s entre naes eram li qi dados em metal. A
moeda-papel podi a ser cri ada pelo si stema de crdi to, mas
dentro de li mi tes dependentes do valor do lastro metli co. A
oferta de moeda conti nuava a depender de transaes com o
resto do mundo, mas com um grau de li berdade a mai s, dado
pela relao cambi ante entre lastro e moeda-papel em ci rcula-
o. Agora, a determi nao da oferta de moeda depende em
parte ( poi s os bancos comerci ai s tambm i nfluem) da autori -
dade monetri a, ou de sua vontade pol ti ca.
A moeda legal, tambm chamada espci e [em i ngls cash],
sendo d vi da emi ti da pelo Estado, tm status pri vi legi ado: sua ci r-
culao forada, ou seja, qualquer resi dente do pa s obri ga-
do por lei a acei t-la em pagamento. I sso contrasta com a moeda
escri tural, emi ti da por parti culares, que pode no ser acei ta por
quem no confi a no emi ssor. Alguns vendedores, por exemplo,
no acei tam pagamento por cheque. Mas ni ngum dei xa de acei-
tar pagamento em reai s no Brasi l, dlares nos EUA etc.
Alm di sso, a moeda legal um s mbolo do pa s, ao lado
da bandei ra, do hi no, do nome ofi ci al da nao etc. H uma
associ ao na mente do pbli co entre o valor da moeda e a
fora e o prest gi o da nao. Fi nalmente, a moeda legal con-
servada pelos bancos para servi r de reserva, dando aos depo-
si tantes uma certa garanti a de que podem sacar seu di nhei ro
em espci e a qualquer momento.
A pol ti ca monetri a fei ta pelo banco central mani pulan-
do a oferta total de crdi to atravs de sua capaci dade de re-
duzi r ou aumentar a oferta de moeda legal. Para expli car i sso,
comecemos com os objeti vos da pol ti ca monetri a. Estes cos-
86
tumam ser: a) manter a ati vi dade econmi ca em cresci mento
com pleno emprego da fora de trabalho e demai s fatores de
produo; b) evi tar dfi ci ts no balano de pagamentos, que so
saldados com moeda forte, desfalcando as reservas cambi ai s do
pa s; e c) evi tar a i nflao ou combat-la, se j exi ste, estabi -
li zando os preos.
A pol ti ca monetri a i nflui poderosamente no n vel de
ati vi dade. Q uando ela expande a di sponi bi li dade de crdi to
para consumi dores e empresri os, estes ampli am seus gastos,
o que provoca subi da do n vel de produo e de emprego. A
pol ti ca monetri a oposta, que reduz o crdi to para consumi -
dores e empresri os, obri ga-os a repagar suas d vi das medi -
ante di mi nui o de gastos, o que faz cai r produo e em-
prego. G overnos soem assumi r a responsabi li dade de prati car
poltica macroeconmica visando a um crescimento timo
ou desejvel da economia e a pol ti ca monetri a o i nstru-
mento mai s poderoso para alcanar tal objeti vo. O outro i ns-
trumento o gasto pbli co, mas este est hoje consi deravel-
mente enfraqueci do em mui tos pa ses pela pri vati zao das
empresas estatai s e a entrega dos servi os pbli cos a conces-
si onri os pri vados.
O equilbrio do balano de pagamentos depende de
mui tos fatores, que condi ci onam o relaci onamento comerci al e
fi nancei ro do pa s com o resto do mundo. A pol ti ca monetri a
i nterfere fortemente neste equi l bri o ao determi nar o cmbi o,
ou seja, o valor da moeda naci onal em relao ao das demai s
moedas. A mai ori a dos pa ses procura li mi tar a flutuao do
cmbi o em determi nadas bandas, que so fai xas percentuai s
aci ma e abai xo dum valor mdi o. Assi m, o banco central
brasi lei ro fi xava ( antes de 13.1.99) o cmbi o brasi lei ro em, di -
gamos, R$ 1, 20 por dlar com bandas de 3% . I sso si gni fi ca que
o banco central permi ti a que o valor do dlar vari asse entre
R$ 1, 164 e 1, 236.
Sendo gerente das reservas cambi ai s do pa s, o banco cen-
tral naturalmente o mai or comprador e vendedor de dlares
e outras di vi sas. Se a cotao do dlar ameaar furar a banda
superi or ( subi r aci ma de R$ 1, 236) , o banco central vende parte
de suas reservas at que a cotao volte a fi car dentro dos li -
87
mi tes fi xados. Se ocorrer o oposto ( a cotao descer abai xo de
R$ 1, 164) , o banco central compra dlares e di vi sas at que ela
retorne s bandas.
Hoje em di a ( fi m de 1999) , o banco central adota um
cmbi o flutuante, tolerando mai or vari ao do mesmo, mas
i ntervi ndo no mercado ora como comprador ora como vende-
dor de dlares, quando julga excessi vas as osci laes do valor
externo da moeda. Ao determi nar o cmbi o, o banco central
i nflui poderosamente no preo relati vo de mercadori as e
servi os exportados e i mportados. Uma bai xa do cmbi o [=va-
lori zao externa da moeda naci onal] esti mula a i mportao e
desesti mula a exportao, porque encarece em dlar tudo o
que custa reai s ( exportaes) e baratei a em dlar tudo o que
se paga em reai s ( i mportaes) . Uma alta do cmbi o [=desva-
lori zao externa da moeda] tem evi dentemente efei to oposto.
A pol ti ca cambi al parte i ntegrante da pol ti ca monetri a,
porque os saldos do balano de pagamentos batem na oferta
de mei os de pagamentos. Se em determi nado ano o saldo for
posi ti vo, haver uma entrada de di vi sas no pa s, que acabaro
sendo vendi das ao banco central, somando-se s reservas
cambi ai s; desta manei ra, o banco central gasta moeda legal
para adqui ri r dlares e parte dela vai aumentar a reserva dos
bancos, o que lhes permi te ampli ar o crdi to. Se o saldo do
balano de pagamentos for negati vo, o banco central vende
parte das reservas cambi ai s para cobri -lo, recebendo moeda
legal em troca. Esta sai , em parte, das reservas bancri as, obri -
gando os bancos e conceder menos emprsti mos, de modo a
reduzi r o valor dos depsi tos, ajustando-os ao n vel mai s bai -
xo de reservas.
H assi m uma compati bi li zao natural da pol ti ca cambi al
com a monetri a. Q uando o saldo do balano de pagamentos
posi ti vo, i sso quer di zer que o pa s produz mai s do que con-
some ( poi s vende ao resto do mundo mai s do que compra
dele, tanto mercadori as e servi os como ati vos fi nancei ros) . O
efei to monetri o deste fato ampli ar o consumo i nterno, pos-
si velmente reduzi ndo o saldo posi ti vo no futuro. No caso do
saldo ser negati vo, o efei to monetri o oposto: reduo da
oferta de crdi to e portanto do consumo. O que ( di gamos)
88
adequado, poi s o pa s consumi a mai s do que produzi a e a
restri o do consumo deve reduzi r no futuro o saldo negati vo
com o resto do mundo.
A estabilidade dos preos outro objeti vo da autori dade
monetri a, que ela persegue modulando a oferta de moeda
escri tural conforme evolua o ndi ce de preos. Se este subi r
aci ma da meta i nflaci onri a, a pol ti ca monetri a tender a ser
mai s restri ta para corri gi r o que se supe ser um excesso de
demanda efeti va, ou seja, excesso de compras de mercadori as
em relao quanti dade posta venda. Se o ndi ce de preos
fi car abai xo da meta i nflaci onri a e sobretudo se ele di mi nui r
[o que equi vale deflao], a pol ti ca monetri a tender a ser
expansi va para susci tar um aumento da demanda efeti va.
Na reali dade, i nflaes crni cas e elevadas, com reajusta-
mento monetri o generali zado, como ocorreram no Brasi l e em
outros pa ses, no podem ser eli mi nadas pela pol ti ca mo-
netri a porque a elevao de preos e custos cont nua e reci -
procamente condi ci onada. Por menor que seja a procura, os
preos no podem dei xar de subi r porque os custos que os
condi ci onam j aumentaram. Por i sso, neste ti po de i nflao, a
pol ti ca monetri a restri ti va do crdi to ocasi ona fortes recesses
e apenas uma queda li mi tada do ri tmo de cresci mento dos
preos. A perda soci al ocasi onada pela di mi nui o do con-
sumo e do emprego desproporci onalmente grande em
relao ao ganho de menor i nflao. Mas surtos i nflaci onri os
recentes e de pequena di menso podem ser eventualmente
eli mi nados medi ante a reduo da oferta de crdi to, que ense-
ja um ambi ente de superproduo, no qual quem aumenta
seus preos est sujei to a sofrer severas perdas de vendas.
O s i nstrumentos de que se vale o banco central para fazer
pol ti ca monetri a so: 1. elevao ou reduo do valor das
reservas em relao ao dos depsi tos; 2. operaes de merca-
do aberto; e 3. redesconto de dupli catas e outros t tulos ori un-
dos de transaes comerci ai s.
Como j foi vi sto, o banco central obri ga os bancos a con-
servar determi nada soma em moeda legal, proporci onal ao
total de depsi tos. Dentro do que autori za a lei , o banco cen-
tral pode aumentar ou di mi nui r esta proporo. Q uando ele
89
aumenta a proporo de reservas, os bancos so obri gados a
reduzi r o montante de depsi tos medi ante a concesso de
menos emprsti mos. A reduo generali zada de crdi to susci -
ta a elevao das taxas de juros, ensejando queda da deman-
da e portanto da produo e do emprego. Se o banco central
vi sar o efei to oposto, ou seja, aumento da demanda, da pro-
duo e do emprego, com queda das taxas de juros, basta-lhe
reduzi r a proporo de reservas, exi gi da dos bancos.
Atravs do mercado aberto, que um lei lo di ri o de t-
tulos, o banco central regula o montante de moeda legal em
poder dos bancos e do pbli co no bancri o. Como admi ni s-
trador da d vi da pbli ca, o banco central sempre tem em cartei ra
pondervel volume destes t tulos, que ele pode vender ou com-
prar. Q uando ele vende, os bancos e outros i ntermedi ri os
fi nancei ros os pagam em moeda legal, que sai assi m de ci rcu-
lao. Neste caso, os bancos perdem reservas e, como j
vi mos, as reconsti tuem reduzi ndo o crdi to ao setor pri vado.
Q uando o banco central compra os t tulos da d vi da pbli ca, o
pagamento em moeda legal vai , em grande parte, ampli ar as
reservas dos bancos, que em segui da expandem os emprsti mos
s empresas e pessoas f si cas, poi s assi m que ganham juros.
O tercei ro i nstrumento de pol ti ca monetri a do banco
central o redesconto, que abordamos ao fi nal da pri mei ra
parte. Por mei o dele, o banco central aumenta a li qui dez dos
bancos que sofrem saques de valor mui to superi or aos novos
depsi tos, o que quase sempre si nal de que eles esto per-
dendo a confi ana dos deposi tantes. Ao contrri o dos outros
doi s i nstrumentos, que so uti li zados por i ni ci ati va do banco
central, o redesconto aci onado por i ni ci ati va dos bancos que
a ele recorrem. Mas cabe ao banco central deci di r em que
medi da e em que condi es ele vai atender os bancos neces-
si tados de li qui dez. Se o banco central resolve prati car uma
pol ti ca generosa de redescontos sem li mi tes de valor e a
juros bai xos , i sso permi te aos bancos ampli ar os emprsti -
mos ao pbli co, com efei tos expansi vos sobre a ati vi dade
econmi ca. Se o banco central prefere, porm, fazer uma
pol ti ca restri ti va de redesconto li mi tando o valor dos t tu-
los que ele se di spe a redescontar e a juros altos , ele
90
i mpe aos bancos todos mai or prudnci a na concesso de
emprsti mos, o que no caso dos bancos i l qui dos i mpli ca re-
duo drsti ca de novos emprsti mos, com efei tos recessi vos
sobre a conjuntura econmi ca.
O s trs objeti vos da pol ti ca monetri a no so faci lmente
compat vei s, sobretudo o da estabi li zao dos preos e o do
pleno emprego dos fatores. mui to i mprovvel que se possa
conservar uma economi a na si tuao i nvejvel de ter i nflao
zero com desemprego zero. O que em geral acontece que
uma i nflao bem bai xa requer, se no houver controle sobre
os preos bsi cos, um n vel de ati vi dade mui to aqum do
pleno emprego. E vi ce-versa: um n vel de ati vi dade que permi -
ta o pleno emprego dos fatores, no havendo controle dos pre-
os, em geral produz i nflao aci ma do tolervel*.
Q uando as condi es econmi cas externas evoluem des-
favoravelmente, o balano de pagamentos tende a apresentar
saldo negati vo. I sso pode resultar de fuga de capi tai s do pa s,
de queda das exportaes ou de seu valor e/ou de um aumen-
to do volume ou valor das i mportaes. Em todos estes casos,
o di lema do banco central ou resi gnar-se a perder parte das
reservas cambi ai s ou raci onar o uso de di vi sas, vi sando redu-
zi -lo, e aumentar o cmbi o. As duas opes afetam os outros
objeti vos macroeconmi cos.
A perda de di vi sas, como vi mos, reduz a oferta de moeda
e portanto i mpe a queda da ati vi dade econmi ca e o aumen-
to do desemprego. a pol ti ca favoreci da pelos li berai s, por-
que ela permi te economi a retornar ao equi l bri o externo vi a
mecani smos de mercado. A reduo da demanda efeti va faz
cai r as i mportaes e dei xa mai s produtos para serem exporta-
91
* I nflao tolervel no a mesma para di ferentes classes. Classes propri e-
tri as, de i mvei s e/ou de ati vos fi nancei ros, querem i nflao m ni ma, poi s
temem a desvalori zao de seus patri mni os e rendas. J as classes empresari ai s
e trabalhadoras toleram mai s i nflao, se esta for o preo de mai s cresci mento
econmi co, poi s seus ganhos dependem do di nami smo das ati vi dades. Acontece
que as classes propri etri as e empresari ai s se sobrepem em boa medi da, poi s
mui tos empresri os tambm so propri etri os. I sso talvez expli que a profunda
di vi so do empresari ado entre li berai s e i ntervenci oni stas.
dos. O s preos fi caro mai s estvei s e se a recesso for
severa podero at cai r. O cmbi o no preci sa aumentar, o
que evi ta perdas para os i nvesti dores estrangei ros, poi s estes
convertem seus i nvesti mentos e rendi mentos em moeda forte
ao reti r-los do pa s. As classes propri etri as fi cam portanto
protegi das, enquanto todo peso do ajuste cai sobre os traba-
lhadores, que perdem emprego, e empresri os, que perdem
volume de vendas, lucros e se estes forem substi tu dos por
preju zos o prpri o capi tal.
A pol ti ca alternati va defender o n vel de ati vi dade e
emprego, encarecendo o cmbi o e controlando a sa da de di vi-
sas do pa s. Esta soluo a favori ta dos keynesi anos e dos
i ntervenci oni stas em geral, que pri ori zam o combate recesso
e ao desemprego. A desvalori zao da moeda corri ge o desequi-
l bri o externo vi a mai s exportao e menos i mportao, o que
favorece o cresci mento econmi co. Mas para que esta pol ti ca
seja efeti va, preci so que o encareci mento das i mportaes e
exportaes, em moeda naci onal, no contami ne os demai s pre-
os, da fora de trabalho ( salri os) e dos servi os no transaci o-
nados i nternaci onalmente. Se todos os preos subi rem tanto
quanto o cmbi o, os efei tos da desvalori zao se perdem, o
desequi l bri o externo volta, agravado pelo aumento da i nflao.
Uma pol ti ca de desvalori zao externa da moeda arti cula-
da com acelerao da ati vi dade possi velmente requer a negoci -
ao de acordos de preos e salri os, em cada um dos setores
da economi a, em que trabalhadores e empresri os acei tem per-
das li mi tadas i medi atas de rendi mento real em troca de ganhos
futuros, deri vados do aumento do produto soci al. Acordos desta
espci e foram negoci ados nas Cmaras Setori ai s que fun-
ci onaram no Brasi l no i n ci o dos anos 1990. Em di versos pa ses
europeus, acordos de preos e salri os contri bu ram deci si va-
mente para compati bi li zar os trs objeti vos da pol ti ca mone-
tri a. Todas estas pol ti cas so repudi adas pelos li berai s porque
consti tuem deci ses coleti vas, negoci adas fora do mercado, que
i nterferem no funci onamento do mesmo.
92
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
A moeda atual um ati vo fi nancei ro. Fazemos emprsti mos
com emprsti mos e li qi damos emprsti mos com emprsti mos. A
moeda legal um t tulo de dbi to da autori dade monetri a, que
a emi te. A moeda escri tural um t tulo de dbi to emi ti do por
banco em troca dum depsi to em di nhei ro.
A moeda legal posta em ci rculao pelo governo ( banco
central) , ao gast-la em compras ou em pagamento de salri os
etc. A renda auferi da pelo governo pela emi sso de moeda legal
a senhori agem. A palavra desi gnava ori gi nalmente taxa cobrada
por soberanos pela cunhagem de ouro ou prata em peas. Com
a moeda fi duci ri a, o valor total da emi sso de moeda legal torna-
se senhori agem.
O s mei os de pagamento se di sti nguem dos demai s t tulos por
serem prontamente acei tos por todos. Q uando uma d vi da li qi -
dada com outra, o estoque total de d vi das cai ; quando um novo
crdi to concedi do surge um novo ati vo fi nancei ro e o montan-
te total de d vi das aumenta.
Em geral, a pol ti ca monetri a tem trs grandes objeti vos:
manter a economi a em pleno emprego, estabi li zar os preos e
equi li brar o balano de pagamentos. Mas esses trs objeti vos so
di f cei s de compati bi li zar. Geralmente, uma economi a em pleno
emprego tende a ter i nflao e dfi ci t nas contas externas.
A pol ti ca monetri a i nflui sobre o n vel de ati vi dade e de
emprego. Para elevar este n vel, o banco central expande a ofer-
ta de moeda e reduz as taxas de juros. O efei to elevar a deman-
da de consumo e por bens de capi tal, o que contri bui para ampli -
ar a produo e o emprego. A contrao da oferta de moeda tem
o efei to oposto.
A pol ti ca cambi al tem em vi sta equi li brar o balano de paga-
mentos. Para encorajar as exportaes e desi ncenti var as i mpor-
taes, o banco central permi te ou at promove a desvalori zao
externa da moeda naci onal. E vi ce-versa. Ele pode valori zar exter-
namente a moeda para estancar a i nflao, poi s o barateamento
das i mportaes i mpede que os i ndustri ai s e agri cultores possam
aumentar os preos de seus produtos no mercado i nterno.
93
94
A pol ti ca monetri a tambm usada para preservar a esta-
bi li dade dos preos. A autori dade monetri a corta a oferta de
moeda se a i nflao esti ver alta e ampli a a oferta de moeda se os
preos bai xarem. Mas a pol ti ca monetri a s efi caz contra sur-
tos recentes e pequenos de i nflao. Q uando esta crni ca e alta,
sendo regi da por reajustamentos monetri os generali zados, as
restri es ao crdi to produzem mui to mai s recesso do que mai or
estabi li dade de preos.
O banco central obri ga os bancos comerci ai s a reter em
moeda legal uma determi nada proporo do total de depsi tos.
Para reduzi r a oferta de moeda escri tural, o banco central pode
elevar a proporo obri gatri a de reservas; os bancos comerci ai s
so obri gados a reduzi r, na mesma proporo, os depsi tos ati vos
que so crdi tos que concedem ao pbli co. E para aumentar a
oferta de moeda escri tural, o banco faz o contrri o: di mi nui a pro-
poro de reservas a ser manti da obri gatori amente pelos bancos.
O banco central controla a quanti dade de moeda legal me-
di ante o mercado aberto, reti rando di nhei ro da ci rculao com
a venda de mai s t tulos pbli cos ou pondo di nhei ro nela com a
compra de tai s t tulos.
O banco central redesconta t tulos de bancos comerci ai s,
pagando com moeda legal, o que vai elevar as reservas dos mes-
mos. O redesconto restaura a li qi dez de bancos que a careci am.
A manuteno da i nflao prxi ma ou abai xo de zero a
alternati va preferi da pelos propri etri os de ati vos fi nancei ros, que
temem sobretudo a desvalori zao de seus patri mni os e rendas.
J empresri os e trabalhadores sofrem mai s com a recesso e o
desemprego e por i sso tendem a tolerar alguma i nflao.
Estas disputas se agudizam quando as contas externas se deterio-
ram, por efeito de mudanas no resto do mundo ou de fugas de capi-
tal. O s interesses representados pelo liberalismo preferem neste caso
que o banco central corte o crdito e lance a economia em recesso,
fazendo com que caia o consumo e a produo, o que ajuda a resta-
belecer o equilbrio externo, com inflao zero ou negativa.
J os i nteresses representados pelo i ntervenci oni smo prefe-
rem que o equi l bri o seja restabeleci do pela desvalori zao exter-
na da moeda. Esta provoca o aumento da exportao e a queda
da i mportao, esti mulando o cresci mento da ati vi dade e do
emprego. Mas cresce o ri sco de que o aumento dos preos das
i mportaes e exportaes contami ne os demai s preos. Para
combater o peri go da i nflao alta, sem estrangular o cresci men-
to, preci so negoci ar a conteno de preos e salri os nos di ver-
sos setores da economi a.
95
Ao longo dos lti mos 150 anos, os si stemas monetri os tm
sofri do mudanas na mai ori a dos pa ses. A globali zao das eco-
nomi as capi tali stas i nduz a homogenei zao destes si stemas, poi s
o estrei tamento dos i ntercmbi os requer crescente coordenao e
harmoni zao dos si stemas de pagamento das di versas naes. As
trocas i nternaci onai s de mercadori as e as i nverses i nternaci onai s
de capi tal geram elevado volume de dbi tos/crdi tos entre partes
resi dentes em pa ses di sti ntos. do i nteresse de todos os envol-
vi dos nestes i ntercmbi os que o valor relati vo das moedas e o
custo em juros dos crdi tos em ambos os pa ses sejam previ s vei s
e sujei tos a regras conheci das e respei tadas.
O pri mei ro si stema moderno de pagamentos, i nsti tu do pau-
lati namente em crescente nmero de pa ses a parti r de meados do
sculo XI X, foi o padro ouro. Ele consi sti a essenci almente na
obedi nci a regra de manter o valor da moeda naci onal fi xo em
relao ao ouro. O que se traduzi a na conversi bi li dade das moe-
das naci onai s em ouro: ci rculava moeda-papel, sob a forma de
notas emi ti das pelo banco central, mas qualquer portador deste
di nhei ro poderi a comprar ouro ( sob a forma de peas cunhadas)
do banco central a um preo fi xo e conheci do.
O resultado deste si stema que o valor do mei o ci rculante
ti nha de manter uma relao constante, em geral determi nada
por lei , com as reservas de ouro no banco central. Este ouro era
adqui ri do medi ante saldos posi ti vos do balano de pagamentos
ou era perdi do quando estes saldos se tornavam negati vos. A
pol ti ca monetri a consi sti a em fazer o montante de moeda legal
e escri tural acompanhar as osci laes das reservas de ouro. O
que exclu a qualquer outro objeti vo da pol ti ca monetri a seno
96
5. Sistemas internacionais de pagamentos
manter a conversi bi li dade da moeda naci onal em ouro, pari -
dade declarada.
O padro ouro funci onou at a grande cri se fi nancei ra dos
anos 30, mas mui tos pa ses o abandonavam por ocasi o das cri -
ses c cli cas. No Brasi l e em outros pa ses exportadores de produ-
tos pri mri os, as cri ses eram i nduzi das do exteri or, sendo ati ngi -
dos pela queda do valor e do volume de exportaes, causada
pela reduo da demanda nos pa ses i ndustri ali zados em cri se. Ao
mesmo tempo, os i nvesti dores estrangei ros tratavam de repatri ar
seus capi tai s para cobri r preju zos causados pela cri se em seus
pa ses de ori gem. A cri se tomava portanto a forma de uma pi ora
em geral catastrfi ca das contas externas: ca a a recei ta das expor-
taes e as reservas cambi ai s ( ouro) eram depauperadas pela reti -
rada dos capi tai s estrangei ros.
O efei to era a perda da mai or parte das reservas de ouro, o
que tornava o pa s i nadi mplente ( i ncapaz de servi r sua d vi da exter-
na) e sem recursos para sustentar a conversi bi li dade da moeda.
Nestas ci rcunstnci as, a ni ca soluo era abandonar as regras do
padro ouro e tornar a ci rculao monetri a fi duci ri a. Mas i sso
permi ti a ao governo emi ti r mai s moeda legal e ampli ar o crdi to s
ati vi dades produti vas, afetadas pela semi parali si a do comrci o
externo. Ao mesmo tempo que esta pol ti ca monetri a expansi va
recuperava a demanda efeti va, o cmbi o subi a, compensando em
moeda naci onal parte das perdas dos exportadores. E a falta das
mercadori as i mportadas, tornadas escassas e caras pela cri se, ense-
java sua substi tui o por produtos naci onai s. Deste modo, li bertos
da compulso do padro ouro, alguns pa ses da peri feri a logravam
superar a cri se antes mesmo que os pa ses do centro.
Q uando, nos pa ses i ndustri ali zados, a cri se tambm era
superada e a exportao voltava a crescer, em valor e quanti da-
de, o ouro retornava ao pa s subdesenvolvi do, as d vi das no
pagas eram consoli dadas e seu venci mento escalonado. No fi m o
pa s voltava ao padro ouro... at a cri se segui nte. Nos pa ses
i ndustri ali zados, porm, que sofri am perda de ouro, a cri se era
agravada pela forte reduo da oferta de moeda e de crdi to. As
regras do padro ouro agravavam as oscilaes de conjuntura.
Q uando a economi a estava em alta, as reservas de ouro tendi am
a crescer pela entrada de i nverses externas, o que permi ti a
97
expandi r a moeda escri tural, reforando o cresci mento da de-
manda efeti va e portanto da ati vi dade e do emprego. Q uando a
economi a entrava em cri se, os capi tai s tendi am a fugi r dela, o
que i mpli cava sa da de ouro, portanto mai or restri o de crdi to,
alta de juros e i nadi mplnci a generali zada. O que acabava agra-
vando a cri se.
Poder-se-i a perguntar: se as cri ses eram gerai s, ati ngi ndo o
conjunto dos pa ses i ndustri ali zados, para onde se di ri gi a o capi tal
em fuga?Em geral, para os cofres de seus donos atemori zados. A
cri se de conjuntura se mani festa sob a forma de superproduo,
resultante da queda da demanda efeti va. A mai ori a das empresas
no consegue vender o que produzi u e por i sso preci sa de emprs-
ti mos. Mas os bancos rapi damente descobrem que esta procura adi -
ci onal por crdi to no decorre de vendas mas da falta delas e por
i sso i mpli ca elevado ri sco. Logo, os bancos reduzem fortemente os
fi nanci amentos produo e ao comrci o e os que mantm os
emprsti mos so alcanados pela bancarrota.
Cri se conjuntural e pni co fi nancei ro tendem a ser concomi -
tantes e seu resultado conjunto a elevao do entesouramento,
ou seja, da reteno do metal pelos agentes. Depoi s do pri mei ro
susto, a procura por crdi to que cai verti calmente, por efei to da
reduo das vendas e da produo. Q uando a economi a se
encontra em depresso, a taxa de juros costuma cai r a n vel m ni -
mo e mesmo assi m o crdi to concedi do conti nua pequeno. O s
bancos dei xam de pagar juros pelos depsi tos e, ao contrri o,
passam a cobrar aluguel pela guarda do di nhei ro.
O padro ouro foi abandonado durante a mai or cri se fi nan-
cei ra i nternaci onal da hi stri a do capi tali smo. A fuga de capi tai s
ati ngi u, em 1931, a ustri a e di versos pa ses da Europa Central,
logo em segui da a Alemanha e, fi nalmente, a I nglaterra. Todos
eles foram obri gados a abandonar o padro ouro. O s Estados
Uni dos e outros poucos pa ses fi caram ai nda no padro ouro, mas
por i nrci a, j que a cri se fi nancei ra e econmi ca conti nuou se
agravando. Fi nalmente, em 1933, os EUA governado por
Frankli n Delano Roosevelt abandonaram o padro ouro e deli -
beradamente desvalori zaram o dlar, tendo por objeti vo reflaci o-
nar a economi a com a esperana de assi m elevar a demanda efe-
ti va e i ni ci ar a recuperao.
98
At 1945, quando terminou a Segunda Guerra Mundial, as eco-
nomias nacionais se fecharam na tentativa de sair da crise mediante
substituio de importaes. O comrcio internacional e as inverses
internacionais de capital caram a nveis mnimos e abandonou-se
qualquer tentati va de reconstrui r um si stema i nternaci onal de paga-
mentos. Esta tarefa s foi retomada durante a guerra ( 1944) , quan-
do os Ali ados convocaram uma confernci a monetri a mundi al
em Bretton Woods. Nesta confernci a, presi di da por Lord K eynes,
aprovou-se o arcabouo dum novo si stema, que presi di ri a a re-
construo da economi a mundi al no ps-guerra.
Ao contrri o do padro ouro, o si stema de Bretton Woods
no repousava em qualquer automati smo de mercado. Cada pa s
deveri a declarar a pari dade de sua moeda naci onal em relao ao
dlar e este manteri a uma pari dade fi xa em relao ao ouro: US$
35, 00 por ona ouro. Cada governo se comprometeri a a manter a
taxa de cmbi o no n vel declarado, podendo no entanto elev-la
ou di mi nu -la numa proporo de at 10% , bastando comuni car a
deci so ao Fundo Monetri o I nternaci onal. Valori zaes ou des-
valori zaes aci ma desta margem teri am de ser submeti das
aprovao do FMI , em cuja di reo os pa ses-membros estavam
representados.
H autores que consi deram o si stema de Bretton Woods uma
nova verso do padro ouro, poi s as moedas naci onai s deveri am
guardar pari dades declaradas em relao ao dlar e/ou ao ouro.
Por i sso, denomi nam-no padro dlar-ouro. Mas, na reali dade,
a ni ca semelhana com o padro ouro era o compromi sso dos
Estados Uni dos de manter o dlar convers vel ao ouro. O s demai s
pa ses eram encorajados a prati car pol ti ca monetri a vi sando os
trs objeti vos - estabi li dade de preos, equi l bri o externo e
pleno emprego com nfase neste lti mo, dada a experi nci a
traumti ca da cri se dos anos 30.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
O estrei tamento das relaes comerci ai s e fi nancei ras entre as
naes capi tali stas, nos lti mos 150 anos, fez com que se cri as-
sem si stemas i nternaci onai s de pagamentos, que tornam mai s pre-
99
100
vi s vei s o valor relati vo das moedas e o custo em juros dos crdi -
tos i ntercambi ados entre pa ses.
O pri mei ro si stema foi o padro ouro, de acordo com o qual
cada pa s manti nha o valor de sua moeda fi xo em relao ao
ouro. I sso tornava fi xas as relaes de valor entre as moedas dos
di versos pa ses. Para garanti r a conversi bi li dade da moeda-papel
em ouro, cada pa s manti nha determi nado lastro de ouro.
O s saldos das contas externas eram pagos em ouro, de modo
que o lastro de cada pa s subi a quando o saldo era posi ti vo e des-
ci a se era negati vo. Com saldo posi ti vo, a oferta de moeda podi a
se expandi r, com saldo negati vo ela ti nha de se contrai r. Resulta-
do: a pol ti ca monetri a e o n vel de ati vi dade de cada pa s eram
condi ci onados pelo saldo de suas contas externas.
Pa ses exportadores de produtos pri mri os eram ati ngi dos
pelas cri ses conjunturai s emanadas dos pa ses i ndustri ali zados e
ti nham de se conformar em suport-las passi vamente. A obedi n-
ci a s regras do padro ouro agravava as osci laes. Mui tos des-
tes pa ses, depoi s de perder todas suas reservas de ouro, desi s-
ti am de segui r o padro ouro, dei xavam suas moedas desvalori zar
e com i sso recuperavam o n vel de ati vi dade, em conseqnci a
da substi tui o de i mportaes.
O padro ouro foi abandonado durante a mai or cri se fi nan-
cei ra i nternaci onal da hi stri a do capi tali smo, em 1931. Cri se e
depoi s guerra mundi al ensejaram um retrocesso da globali zao,
at a volta da paz, em 1945.
A Confernci a de Bretton Woods, em 1944, i naugurou um
novo si stema i nternaci onal de pagamentos. A moeda-chave era o
dlar, cujo valor em ouro foi fi xado pela relao: uma ona ouro
= 35 dlares. Todos os outros pa ses deveri am manter uma pari -
dade constante de suas moedas em relao ao dlar, com possi -
bi li dades li mi tadas de alter-la. Foi cri ado o Fundo Monetri o
I nternaci onal, com a tarefa de i mplantar e supervi si onar o novo
si stema.
A i novao mai s i mportante acordada em Bretton Woods foi
a i nsti tui o do Fundo M onetri o I nternaci onal, com a fi nali dade
de possi bi li tar a retomada da globali zao ( i nterrompi da pelas
guerras mundi ai s e pela cri se) e assi sti r pa ses com di fi culdades
no estruturai s em suas balanas de pagamento. A cri ao do FM I
ti nha por si gni fi cado que pa ses membros porventura ati ngi dos
por adversi dades externas ou i nternas queda da recei ta de
exportaes ou quebras de safra etc. no deveriam ser obriga-
dos a responder perda de reservas cambiais compoltica monet-
ria restritiva. O FMI di spunha de moedas de todos os pa ses-mem-
bros, no valor da cota de cada um, e portanto poderi a fornecer ao
pa s encalacrado moeda forte em troca da sua, reconsti tui ndo-lhe
as reservas cambi ai s.
Nos anos 50, quando o FMI comeou a operar, a mai ori a dos
pa ses assi sti dos era desenvolvi da e a assi stnci a prestada ti nha
efeti vamente este senti do. Mas, em relao aos pa ses da peri fe-
ri a, que comearam a recorrer ao Fundo em nmero cada vez
mai or, a pol ti ca foi di ferente. que a tecnocraci a do Fundo, for-
temente i nfluenci ada pelos pa ses de mai or quota EUA, Rei no
Uni do, Frana passou a consi derar o desequi l bri o exteri or em
pa ses subdesenvolvi dos de carter estrutural, resultante de pol -
ti cas econmi cas que di storci am os preos relati vos e di scri mi na-
vam a produo para o mercado externo.
A tecnocraci a do FMI desenvolveu, em funo deste di agns-
ti co, a tecnologi a dos emprsti mos stand-by. O pa s que pede a
ajuda ao Fundo recebe uma mi sso do mesmo que faz um levan-
tamento de sua si tuao e prope um programa de ajuste vi san-
do ali vi ar o estrangulamento externo e cri ar condi es para que
ele no volte a ocorrer. A parti r desta proposta trava-se uma nego-
101
6. A preveno das crises
financeiras pelo FMI
ci ao entre o governo e a mi sso do FMI , que se bem-sucedi da
desemboca numa carta de i ntenes, di ri gi da pelo governo di re-
o do Fundo. Aprovada a carta, o emprsti mo concedi do
desembolsado em parcelas tri mestrai s, desde que as metas conti -
das na carta de i ntenes tenham si do ati ngi das. Se as metas no
so cumpri das, o acordo de assi stnci a anulado e tudo volta ao
marco zero. Se apenas uma ou outra meta dei xa de ser cumpri -
da, o pa s pode pedi r di reo do FMI um waiver [perdo].
O programa de ajuste que o FMI prope aos pa ses da peri fe-
ri a que assi ste prev em geral desvalori zao da moeda e pol ti -
ca monetri a restri ti va. que, a parti r dos anos 1950, estes pa ses
ti nham quase todos ( sobretudo na Amri ca Lati na) i nflao eleva-
da, moeda sobrevalori zada e taxa real de juros negati va. Estas
condi es eram causadas basi camente pelas aspi raes destes
pa ses de superar seu atraso econmi co e rapi damente se i ndus-
tri ali zar, para resgatar da pobreza a massa da populao. Q ual-
quer generali zao a respei to de pa ses to di ferentes i nevi -
tavelmente falha, mas parece provvel que freqentemente os
desequi l bri os se ori gi nassem duma combi nao de planos ambi -
ci osos de construo de redes de transporte, energi a, comuni ca-
es, de gua e esgoto etc. com i nsufi ci nci a de recursos, sobre-
tudo em moeda forte.
O di agnsti co do FMI atri bu a a culpa pelos desequ li bri os a
pol ti cas errneas de i nterfernci a nos mercados, que protegi am
i ndstri as urbanas i nefi ci entes em detri mento da agri cultura e os
operri os que nelas trabalhavam em preju zo do homem do
campo. Da se deduzi a a recei ta do que se passou chamar de
ajuste estrutural: conteno ri gorosa do crdi to, do gasto pbli -
co e dos salri os, tendo em vi sta estabi li zar os preos, reduzi r as
i mportaes e elevar a oferta de produtos ( tornados i nvendvei s)
exportao.
A recei ta seri a di scut vel, mesmo se o di agnsti co fosse verda-
dei ro, o que nem sempre era o caso. A i nflao, freqentemente,
era i nerci al, ou seja, herana do passado e nada ti nha que ver com
excesso de demanda. Em mui tos pa ses, a i nflao j vi nha sendo
combati da por conteno da demanda, de modo que ela coexi sti a
com recesso era a estagflao e o programa propugnado
pelo FMI era apenas a rei terao do que j vi nha sendo tentado,
102
sem xi to. Foi o que ocorreu com o acordo que o Brasi l fez com
o FMI em 1983. As metas fi xadas em sucessi vas cartas de i ntenes
malograram todas, exceto a desvalori zao do cruzei ro, que efeti -
vamente ajudou a alcanar elevado saldo posi ti vo na balana co-
merci al, sufi ci ente para pagar os elevados juros sobre a d vi da
externa. Mas a recesso severa que se segui u ao ajuste no aju-
dou a estabi li zar os preos. A i nflao conti nuou se agravando nos
anos segui ntes.
Em todos os pa ses, o pri mei ro i mpacto do ajuste contratado
com o FMI era sempre fortemente recessi vo, o que s vezes redu-
zi a a i nflao e o desequi l bri o externo, mas ampli ava a quebra de
empresas e o desemprego. Em alguns, a di mi nui o da i nflao e
do desequi l bri o externo se consoli dava, permi ti ndo economi a
voltar a crescer passado algum tempo em melhores condi es do
que antes. Nestes casos, o programa do FMI era consi derado exi to-
so. Em outros, a economi a ca a ou permaneci a em estagflao e o
programa do Fundo se revelava um fracasso.
O FMI pretendi a no i nterferi r nas pri ori dades de pol ti ca eco-
nmi ca dos pa ses assi sti dos, mas na reali dade condenava as tenta-
ti vas de desenvolvi mento por mei o da substi tui o de i mportaes,
necessari amente voltado ao mercado i nterno. Refleti ndo as doutri-
nas ortodoxas, prevalecentes nos pa ses centrai s ( parti cularmente
nos EUA) , o FMI propunha que o desenvolvi mento se voltasse ao
mercado externo e se apoi asse na atrao dos capi tai s externos.
O FMI ganhou mereci damente a fama de algoz dos pa ses que
assi sti a, sendo de se notar que a parti r dos anos de 1960 prati ca-
mente todos estes eram subdesenvolvi dos. Com o passar dos
anos, a revoluo coloni al elevou mui to o nmero de pa ses do
Tercei ro Mundo que se tornaram i ndependentes e membros do
FMI ( e do Banco Mundi al, outro rgo i nsti tu do em Bretton
Woods) . Aumentou em conseqnci a a i nflunci a destas naes
no Fundo, i nclusi ve sua parti ci pao na tecnocraci a do mesmo.
Sob o fogo cerrado das cr ti cas vi ndas pri nci palmente dos pa ses
assi sti dos, o FMI foi atenuando as condi es mai s draconi anas de
seus programas de ajuste: o valor dos emprsti mos foi aumenta-
do, assi m como a vari edade de fundos de assi stnci a e os prazos
de carnci a e de amorti zao.
103
di f ci l julgar se o FMI tem si do de alguma ajuda aos pa ses
que a ele recorrem. As recesses provocadas pela sua pol ti ca
tm si do mui to severas, i nclusi ve porque os programas acertados
com os pa ses em cri se cambi al tm si do de choque: o FMI tende
a i mpor metas ambi ci osas, a serem ati ngi das em curto prazo. O s
efei tos soci ai s so mui tas vezes to drsti cos que chegam a provo-
car levantes por parte de gente exasperada por grande e sbi ta
caresti a, resultante de cortes totai s de subs di os ali mentao
popular, ao transporte de massas etc., e que causam vi olenta
pi ora do padro de vi da da populao de bai xa renda.
Uma boa apreci ao cr ti ca da recei ta de ajuste do FMI pode
ser li da num relatri o fei to para o G-24, grupo de pa ses-membros
que representa o Tercei ro Mundo ( Group of T wenty-Four, The
role of the IMF in adjustment with growth, Washi ngton DC, 1987) :
A experi nci a dos pa ses em desenvolvi mento que fi zeram programas de
ajuste apoi ados pelo Fundo no tem si do em geral sati sfatri a. A abor-
dagem do ajuste pelo Fundo tem acarretado custos econmi cos severos
para mui tos destes pa ses em termos de queda nos n vei s de produo e
taxas de cresci mento, redues do emprego e efei tos adversos na di s-
tri bui o da renda. Um programa t pi co do Fundo recei ta medi das que
exi gem compresso excessi va da demanda i nterna, cortes dos salri os reai s
e redues nas despesas governamentai s; estas so freqentemente acom-
panhadas por forte depreci ao da taxa de cmbi o e medi das de li bera-
li zao das i mportaes, sem a devi da consi derao de seus efei tos noci vos
sobre a economi a naci onal.
Aps a cri se da d vi da externa, que ati ngi u nos anos 80 quase
toda a Amri ca Lati na, a ao do FMI , li derando operaes de res-
gate em associ ao com os grandes bancos i nternaci onai s pri va-
dos, dei xou a forte i mpresso de que ela teve mui to mai s xi to
em salvar da bancarrota os i ntermedi ri os fi nancei ros do Pri mei ro
Mundo do que em recuperar as economi as de seus membros do
Tercei ro. Por outro lado, nenhum governo obri gado a recorrer
ao FMI nem forado a acei tar os termos que ele prope em troca
de assi stnci a fi nancei ra. Enquanto os credores se uni ram e dele-
garam ao FMI a mi sso de ajustar os pa ses endi vi dados, estes lti -
mos se resi gnaram a apli car pol ti cas recessi vas, das quai s resul-
tou a dcada perdi da. De modo que justo conclui r que a pol ti ca
104
do Fundo Monetri o I nternaci onal tem correspondi do em geral s
propenses doutri nri as das equi pes econmi cas dos governos
membros, tanto credores quanto devedores.
O si stema i nternaci onal de pagamentos, cri ado em Bretton
Woods, sofreu uma mudana i mportante quando, em agosto de
1971, o presi dente Ni xon, dos Estados Uni dos, repudi ou uni late-
ralmente o compromi sso de manter o dlar convers vel ao ouro.
A nao l der do si stema deu este passo porque seu balano de
pagamentos teve uma sucesso de saldos negati vos, cobertos por
emi sses de dlares ou de t tulos do Tesouro dos EUA, que acaba-
ram reti dos, em parte, pelos pa ses com saldos posi ti vos, como o
Japo e a Alemanha O ci dental. Tai s dlares servi ram a di versos
pa ses europeus para adqui ri r ouro dos Estados Uni dos, de modo
que as reservas metli cas ameri canas ca ram enquanto a massa de
dlares em condi es de ser converti da em ouro aumentava.
Durante os anos 60, a especulao nos mercados cambi ai s vol-
tou-se contra o dlar, em funo do enfraqueci mento das contas
externas dos EUA. I sso consti tui u a crise do dlar, que foi se agra-
vando com o passar dos anos, at que em 1971 a conversi bi li dade
do dlar foi abandonada. Abri u-se, ento, uma longa di scusso a
respei to do que fazer com o si stema i nternaci onal de pagamentos.
O s franceses, na poca governados por De Gaulle, propuseram a
volta ao padro ouro, mas ti veram pouqu ssi mo apoi o. Fi nalmente,
em 1976, emendas aos arti gos de Acordo do FMI consagraram o
di rei to de cada pa s de adotar o regi me cambi al que lhe convi esse,
desde que no fosse o padro ouro. Por i nsi stnci a dos EUA, o ouro
foi desmoneti zado e as reservas de ouro do Fundo Monetri o
I nternaci onal acabaram sendo vendi das em lei lo.
I sso si gni fi cou, na prti ca, o abandono de qualquer si stema
i nternaci onal de pagamentos, que em essnci a no passa de um
conjunto de regras cambi ai s que todos os pa ses-membros procu-
ram segui r. Se cada pa s admi ni stra o valor externo de sua moeda
de modo di sti nto, dei xa de haver um si stema internacional de
pagamentos. Volta o peri go de alguns pa ses desvalori zarem suas
moedas para aumentar a competi ti vi dade de suas mercadori as
nos mercados mundi ai s, sendo em segui da i mi tados por outros
pa ses com os mesmos propsi tos. As desvalori zaes competi ti -
vas aconteceram nos anos 30, sendo de se notar que cada onda
105
de desvalori zaes anula os efei tos da anteri or e moti va a segui n-
te. O resultado um aumento da i nstabi li dade monetri a i nterna-
ci onal e da especulao cambi al.
A teori a econmi ca li beral sustenta que de nada adi anta a um
governo desvalori zar a moeda poi s o mercado restabelece em
pouco tempo o equi l bri o anteri or medi ante a elevao dos pre-
os e custos i nternos na mesma medi da em que a moeda perdeu
valor externo. Como tantas outras, tambm esta proposi o no
encontra respaldo na reali dade. Mui tos pa ses desvalori zaram suas
moedas e evi taram que a i nflao anulasse seus efei tos. Deste
modo lograram aumentar a competi ti vi dade de suas economi as, o
que teve por efei to aumento do volume e valor das exportaes
e substi tui o de parte das i mportaes por produtos naci onai s.
O efei to da desvalori zao cambi al tem si do em geral benfi co
para o pa s, a no ser que os seus pri nci pai s parcei ros comerci ai s
e competi dores tambm desvalori zem suas moedas.
O s pa ses que formavam na poca o Mercado Comum
Europeu, talvez para evi tar uma reca da no naci onali smo destruti-
vo da poca da Grande Cri se, resolveram cri ar um si stema mone-
tri o prpri o, dentro do qual as taxas cambi ai s seri am manti das
relati vamente fi xas. Desta manei ra, o si stema acordado em Bretton
Woods conti nuou sendo prati cado pelos pa ses que atualmente
formam a Uni o Europi a; a prti ca de cmbi o fi xo est desembo-
cando na uni fi cao monetri a, medi ante a adoo, a parti r de
1999, de uma moeda ni ca o euro pelas naes membros.
O s demai s pa ses, em sua mai ori a, tm prati cado a chamada
flutuao suja. Em pri nc pi o, o cmbi o determi nado pela rela-
o entre oferta e demanda por di vi sas, mas o banco central,
como o mai or vendedor e comprador de moeda forte, trata de
estabi li zar a cotao, permi ti ndo-lhe vari ar apenas dentro duma
fai xa consti tu da por uma banda aci ma e outra abai xo da cotao
ofi ci al. O banco central no est comprometi do a manter constan-
te a cotao ofi ci al, podendo mudar o seu valor ou a largura das
bandas em que este valor pode flutuar.
Este regi me denomi nado de flutuao suja pelos li berai s,
porque no puro: o cmbi o no determi nado i ntei ramente pela
autori dade monetri a nem pela i nterao de oferta e demanda no
mercado. Alguns li berai s propugnam pelo cmbi o i ntei ramente
106
fi xo, i sto , pelo valor externo da moeda estar ri gi damente li gado
a algum ati vo no controlado pelo Estado. Alguns poucos pa ses,
como a Argenti na e Hong K ong, adotam este regi me, prati cando
uma pari dade fi xa entre sua moeda e o dlar dos EUA.
Eles renunci am assi m a prati car pol ti ca monetri a com obje-
ti vos mlti plos, retornando a um si mulacro do padro ouro. A
oferta i nterna de moeda fi ca sujei ta a uma relao r gi da com a
reserva cambi al, formada por dlares, de modo a assegurar a con-
versi bi li dade da moeda naci onal em dlares. O s pa ses que optam
por este regi me cambi al abrem mo da possi bi li dade de fazer
pol ti ca monetri a que possa de alguma manei ra alterar para mai s
ou para menos o valor externo da moeda gui a ( o dlar) , ao qual
a moeda naci onal foi atrelada.
Como o valor do dlar em relao s demai s moedas flutua, em
funo da pol ti ca monetri a dos Estados Uni dos, esta pol ti ca acaba
determi nando tambm o cmbi o do peso argenti no e do dlar de
Hong K ong. Este regi me cambi al, que no passa de uma curi osi da-
de no mundo de hoje, denomi nado de currency board [conselho
monetri o], porque a admi ni strao do mei o de pagamento con-
fi ada a um conselho formado por personali dades notori amente
i ndependentes do governo naci onal. Este consi derado uma garan-
ti a contra a i nflao pelos que acham que esta causada sempre e
uni camente por excesso de gasto governamental.
No valeri a a pena gastar tanto espao com o currency
board se no fosse pelo fato de que tambm no Brasi l h vozes
i nfluentes advogando sua adoo como mei o de recuperar a con-
fi ana dos i nvesti dores externos. Vozes que naturalmente contam
com o apoi o do nosso pri nci pal sci o no Mercosul.
O utra parte dos li berai s prope que o regi me cambi al seja de
flutuao pura, sem i nterfernci a do banco central. O defei to
deste regi me a extrema i nstabi li dade e a possi bi li dade de que
movi mentos especulati vos de capi tai s possam i nduzi r cotaes
cambi ai s i nsustentvei s. Voltaremos a esta questo no prxi mo
cap tulo. Mas podemos adi antar um exemplo. Q uando um pa s
encarado com oti mi smo pelos gerentes dos grandes i ntermedi -
ri os fi nancei ros dos pa ses ri cos ele est sujei to a ser i nundado
pelos capi tai s externos, que nele penetram sob a forma de i nves-
ti mento di reto, apli cao em cartei ra [compra de aes nas bolsas
107
108
locai s], emprsti mo etc. O aumento de oferta de moeda forte der-
ruba sua cotao, ou seja, a moeda naci onal sofre i ntensa valori -
zao, o que tem por conseqnci a aumento das i mportaes e
di mi nui o das exportaes.
O dfi ci t resultante na balana comerci al se tornari a i nsusten-
tvel se o capi tal externo parasse de entrar no pa s, mas i sso no
acontece logo. Durante anos, apli caes especulati vas e i nverses
externas di retas conti nuam chegando ao pa s porque elas tendem
a valori zar os ati vos fi nancei ros que adqui rem. o mecani smo da
especulao fi nancei ra, anali sado no cap tulo 4 da pri mei ra parte.
O s que i nvesti ram no pa s antes tm grandes ganhos, o que atrai
novos i nvesti dores. Resulta da aumento cada vez mai or do dfi ci t
em conta corrente, agravado pela remessa crescente dos rendi -
mentos dos capi tai s externos apli cados no pa s. Eventualmente
chega um momento em que a dependnci a dum crescente i nfluxo
de capi tai s do exteri or fi ca to n ti da que o oti mi smo dos apli-
cadores acaba. Detentores de ati vos fi nancei ros se convertem em
ursos, tratam de vender os ati vos em moeda naci onal para colocar
seus ganhos em moeda forte, o que acaba em geral em cri se, fuga
de capi tai s etc.
A i nexi stnci a dum si stema i nternaci onal de pagamentos
lana uma aura de i ncerteza sobre a pol ti ca monetri a dos di ver-
sos pa ses. Com a globali zao fi nancei ra, de que nos ocupare-
mos no prxi mo cap tulo, abri ram-se canai s de i nterao di reta
entre os si stemas monetri os naci onai s, poi s di vi sas podem ser e
efeti vamente so transferi das sobre frontei ras, em valores mui to
altos. Se a pol ti ca monetri a de um pa s for consi derada desfavo-
rvel aos apli cadores de capi tal, em comparao com as pol ti cas
de outros pa ses, o pri mei ro sofrer em pouco tempo forte
hemorragi a de capi tai s. Esta perda pode ser i nsuportvel, i mpli -
cando exausto das reservas cambi ai s ou vi olenta desvalori zao
da moeda naci onal, acompanhada por forte surto i nflaci onri o.
Epi sdi os como este tm ocorri do com certa freqnci a, o
que torna a economi a capi tali sta mundi al, neste fi m de sculo,
mui to sujei ta a cri ses cambi ai s e fi nancei ras. Em contraste com a
si tuao atual, a economi a mundi al mostrou-se mui to mai s est-
vel no quarto de sculo que se segui u Segunda Guerra Mundi al,
quando vi geu o si stema de Bretton Woods.
RESUMO DAS PRI NCI PAI S I DI AS
O FMI foi cri ado para ajudar os pa ses-membros com proble-
mas em suas contas externas, para que estes no fossem obri ga-
dos a responder perda de reservas cambi ai s com pol ti ca reces-
si va. Foi assi m que a grande cri se de 1929 se propagou e a
preocupao, em 1944, era evi tar que i sso se repeti sse.
O FMI di spe de di vi sas de todos pa ses membros e portanto
pode emprestar a qualquer deles, em cri se cambi al, moeda forte
em troca da sua. Para assi sti r pa ses da peri feri a, no entanto, o FMI
passou a conceder emprsti mos condi ci onados i mplementao
dum programa de ajuste, negoci ado entre os governos destes pa -
ses e o Fundo. Se as metas do programa no so ati ngi das, o FMI
cancela a ajuda.
O FMI desenvolveu uma recei ta padro de ajuste para o
Tercei ro Mundo: conteno do crdi to, do gasto pbli co e dos
salri os, o que produz recesso. Com ela, as contas externas vol-
tam ao equi l bri o e a i nflao cai . Mas mui tas empresas quebram
e o desemprego sobe. Em alguns pa ses, ao fi m dum per odo, a
economi a estabi li zada volta a crescer. Em outros, a economi a
vegeta durante mui tos anos com i nflao e em estagnao.
Aps a cri se das d vi das externas, sobretudo na Amri ca La-
ti na, nos anos 1980, o FMI li derou operaes de resgate dos pa -
ses i ncapazes de honrar seus compromi ssos fi nancei ros externos
em associ ao com os bancos i nternaci onai s pri vados. As d vi das
renegoci adas e consoli dadas salvaram os bancos da bancarrota,
mas os pa ses devedores amargaram uma dcada perdi da, com
empobreci mento e margi nali zao de parte de sua populao.
Nenhum governo obri gado a recorrer ao FMI . O s que recor-
rem soem ser conservadores e estar de acordo com os pri nc pi os
do ajuste estrutural mi ni strado pelo FMI .
Aps dez anos de cri se do dlar, causada por saldos negati -
vos das contas externas dos EUA, em 1971, o seu governo resol-
veu desli gar-se do seu compromi sso de manter o preo do ouro
fi xo em dlares: US$ 35, 00/ona. Em 1976, os arti gos de Acordo
do FMI foram emendados, consagrando o di rei to de cada pa s de
adotar qualquer regi me cambi al, exceto o padro ouro.
109
Dei xou de exi sti r ento qualquer si stema i nternaci onal de
pagamentos e em conseqnci a, aumentou a i nstabi li dade mone-
tri a i nternaci onal e a especulao cambi al. A mai ori a dos pa ses
adotou cmbi o flutuante sujo, ou seja, o valor externo da moeda
em pri nc pi o determi nado pela i nterao de oferta e demanda
de di vi sas estrangei ras, mas o banco central i ntervm ocasi onal-
mente para i mpedi r que o cmbi o osci le exageradamente.
O avano da globali zao fi nancei ra e a li berao dos fluxos
i nternaci onai s de capi tai s, a parti r dos anos 1980, agravaram a ocor-
rnci a de desequi l bri os externos das economi as peri fri cas. Estas,
em certos anos, recebem avultada quanti a de capi tai s externos, que
valori za a sua moeda e enseja crescentes saldos negati vos em conta
corrente. Depoi s, os admi ni stradores do capi tal globali zado desco-
brem que h grande ri sco de cri se cambi al e tratam de dei xar os
pa ses antes que seja tarde. A fuga de capi tai s acaba i mpondo vi o-
lenta desvalori zao das moedas naci onai s, surtos i nflaci onri os e
afi nal um severo ajuste estrutural, negoci ado e moni torado pelo FMI .
110
A parti r dos anos 80, o mundo capi tali sta sofreu ampla trans-
formao pol ti co-i deolgi ca. O fast gi o do i deri o i ntervenci oni sta
e desenvolvi menti sta, pautado teori camente pela revoluo keyne-
si ana, foi bruscamente encerrado e em seu lugar ressurgi ram as
doutri nas li berai s, sob formas li gei ramente renovadas, o que justi fi -
cou bati z-las de neoli berai s . So complexas as presum vei s
causas desta revi ravolta, mas uma se destaca: cerca de tri nta anos de
pleno emprego fortaleceram os si ndi catos e vi abi li zaram a revolta
dos operri os mai s jovens e mai s bem i nstru dos contra a organi za-
o taylori sta do trabalho. As ondas de greve, que varreram a Europa
e os EUA a parti r do famoso Mai o de 1968 francs assustaram pro-
fundamente as camadas domi nantes e levaram di versos governos,
i nclusi ve alguns soci al-democratas, a dar pri ori dade ao combate
i nflao, s custas i nclusi ve de mai or desemprego. As teses neoli -
berai s servi ram como uma luva para fundamentar ci enti fi camente
as novas pri ori dades.
O li berali smo redi vi vo reforou a li berali zao dos movi mentos
i nternaci onai s de capi tai s, que se ori gi nou do fortaleci mento das
multi empresas transnaci onai s, da i nexi stnci a dum si stema i nterna-
ci onal de pagamentos e da construo do mercado de euromoedas,
em que atuam apenas enti dades fi nancei ras pri vadas, sem moni -
toramento e mui to menos supervi so de qualquer autori dade mo-
netri a. At ento, cada governo naci onal regulava o fluxo de
valores sobre suas frontei ras naci onai s, i mpondo regras preci sas
tanto entrada como sa da dos mesmos, tendo em vi sta o equ li -
bri o do balano de pagamentos. A parti r do estabeleci mento da
nova hegemoni a neoli beral, nos anos 1980, estas regras foram sendo
relaxadas cada vez mai s at serem i ntei ramente eli mi nadas. A li be-
rali zao dos movi mentos i nternaci onai s de capi tai s si gni fi ca que
111
7. A globalizao financeira
eles ocorrem sem que seus autores tenham que prestar contas a
qualquer autori dade.
O s efei tos desta contra-revoluo monetri a e fi nancei ra
foram i mensos. A capaci dade dos estados naci onai s de exercerem
efeti va li derana macroeconmi ca em seus terri tri os, o que si g-
ni fi cava antes de mai s nada condi ci onar e ori entar a acumulao
de capi tai s pri vados e pbli cos, foi gradualmente enfraqueci da.
Governos neoli berai s promoveram a pri vati zao de empresas
produti vas estatai s e a entrega de servi os pbli cos monopli cos
a concessi onri os pri vados, mui tos deles transnaci onai s. Tambm
bancos pbli cos foram pri vati zados, de modo que o estado per-
deu a possi bi li dade de comandar o processo de acumulao
medi ante a sua ao enquanto grande empreendedor e enquanto
grande fi nanci ador.
Este enfraqueci mento foi em mui to ampli ado pela globali zao
do capi tal portador de juros. Antes da li berali zao dos movi men-
tos i nternaci onai s de capi tai s, a mai or parte dos ati vos fi nancei ros
se ori gi nava da poupana naci onal e era emprestada a agentes
naci onai s. Mas, com a crescente li berali zao dos fluxos fi nancei -
ros i nternaci onai s, os i ntermedi ri os fi nancei ros passaram a atuar
tambm em outros pa ses e nos lti mos anos a ri queza fi nancei ra
globali zada que ci rcula i ndi ferentemente por dezenas de merca-
dos naci onai s ao que parece tornou-se mui to mai or que o valor
dos ati vos fi nancei ros que se mantm naci onai s.
Como a ri queza fi nancei ra globali zada uma massa de capi -
tai s cujo valor no regi strado em parte alguma, o que resta fazer
para avali ar o seu i mpacto basi camente estudar o efei to de sua
li vre ci rculao atravs de frontei ras sobre o equi l bri o macroeco-
nmi co dos di ferentes pa ses. neste senti do que sua hegemoni a
parece ser cada vez mai or. Mesmo economi as naci onai s de bom
tamanho, como a Gr-Bretanha ou a Cori a do Sul, no consegui -
ram defender o cmbi o, ou seja, o valor externo de suas moedas,
contra ataques especulati vos desfechados por capi tai s globali za-
dos. Talvez seja o Federal Reserve System o banco central dos
Estados Uni dos o ni co capaz de resi sti r ai nda a uma venda
maci a de dlares por parte daqueles capi tai s. Todos os outros
bancos centrai s dependem do apoi o dos capi tai s globai s para
poderem fazer pol ti ca cambi al.
112
A globali zao fi nancei ra i ni be as autori dades monetri as
naci onai s no s em relao pol ti ca de cmbi o mas tambm em
relao s pol ti cas monetri a e fi scal. Como vi mos no cap tulo 3
desta parte, as pol ti cas monetri a e cambi al esto estrei tamente
i ntercondi ci onadas. Se o banco central resolver expandi r a oferta
de moeda e crdi to, vi sando a bai xa de juros e o conseqente
est mulo ao i nvesti mento e s compras a prazo, ele corre o ri sco
de provocar fuga de capi tai s a outros pa ses, que prati cam taxas
de juros mai s elevadas.
A fuga de capi tai s, conforme sua durao e i ntensi dade, reduz
as reservas cambi ai s do pa s, o que pode ser i ncompat vel com o
pleno cumpri mento das suas obri gaes para com seus credores
externos. O u seja, a perda de dlares pode ati ngi r tal di menso
que o pa s se v i mpossi bi li tado de conti nuar amorti zando as d vi-
das venci das e pagar os juros sobre seus dbi tos. E um colapso
cambi al i mpori a queda das i mportaes medi ante di mi nui o do
n vel de ati vi dade e de emprego, o que seri a o oposto do objeti-
vo vi sado pela pol ti ca monetri a expansi oni sta, qual seja o
aumento do consumo, da produo e do emprego. Portanto, com
recei o de desagradar os apli cadores ( de fora e de dentro) , o banco
central desi ste de fazer pol ti ca monetri a expansi va e portanto
desi ste tambm de i nfluenci ar o n vel de ati vi dade e de emprego
por mei o do manejo dos i nstrumentos de pol ti ca monetri a.
Epi sdi os desta espci e tm si do freqentes desde que a
movi mentao i nternaci onal de capi tai s dei xou de ser controlada
pela mai ori a dos governos naci onai s. preci so entender a lgi ca
dos admi ni stradores dos capi tai s globali zados. Trata-se de bancos
transnaci onai s, fundos de penso, fundos de i nvesti mento, com-
panhi as de seguro etc. que apli cam seus recursos em dezenas de
pa ses di ferentes. O cri tri o que presi de a di stri bui o destas
dezenas ou talvez centenas de bi lhes de dlares pelas di versas
economi as naci onai s a maxi mi zao do retorno e mi ni mi zao
do ri sco. Uma parte destes recursos apli cada a juros e por i sso
um pa s que reduz sua taxa de juros se arri sca a que os capi tai s
globali zados se reti rem dele, em busca de juros mai ores alhures.
Mas no basta a um pa s oferecer juros altos para atrai r os
capi tai s globali zados, poi s preci so que ele tambm i nspi re con-
fi ana aos admi ni stradores. Seri a um contra-senso colocar di nhei -
113
ro num pa s que promete juros altos se for provvel que em
pouco tempo o seu governo ter de proclamar uma moratri a, ou
seja, uma suspenso temporri a de pagamentos por falta de fun-
dos. Em tal ci rcunstnci a, o di nhei ro e os juros estari am perdi dos,
ao menos enquanto perdurasse a moratri a. A percepo de ri sco
de pa s por parte dos admi ni stradores de capi tai s globali zados
extremamente subjeti va, poi s se basei a num m ni mo de i nfor-
maes e num mxi mo de temor do desconheci do, ou seja, das
perspecti vas pol ti cas dos di ferentes pa ses, alguns deles long n-
quos, de cultura mui to di ferente do pa s de ori gem dos capi tai s e
dos que os gerenci am.
Convm lembrar que o grosso dos capi tai s globali zados pro-
vm de pa ses desenvolvi dos, que formam o centro da economi a
mundi al capi tali sta. A mai or parte dos capi tai s globali zados tende
a ser apli cada no centro mesmo, exatamente por causa do temor
do desconheci do aci ma referi do. Mas estes pa ses exportadores
de capi tai s e que so tambm os seus mai ores i mportadores ten-
dem a crescer pouco e a prati car taxas bai xas de juros. So eco-
nomi as que oferecem pouco ri sco mas tambm parco retorno aos
capi tai s globali zados neles apli cados. J os pa ses que formam a
peri feri a da economi a mundi al capi tali sta, sobretudo os que esto
semi desenvolvi dos os chamados mercados emergentes ofe-
recem juros altos e lucros elevados aos capi tai s neles apli cados,
porm consti tuem ri scos pondervei s aos olhos dos que tm por
i ncumbnci a alocar os capi tai s globali zados.
Como as apli caes fi nancei ras so movi das pela gannci a e
pelo medo, uma parte dos que os admi ni stram se dei xa seduzi r
pela gannci a a ponto de superar o medo. Estes produzem um
fluxo de capi tai s globali zados que se di ri ge peri feri a emergente.
A percepo de ri sco dos mercados emergentes fortemente colo-
ri da pela ansi edade pol ti ca, em pri mei ro lugar porque mui tas apli -
caes so fei tas em t tulos da d vi da pbli ca e em aes ou t tulos
de crdi to de empresas estatai s; e em segundo lugar, porque o ri sco
de cri se cambi al ou de i nflao vi sto pelos gerentes dos capi tai s
globali zados como di retamente condi ci onado pela estabi li dade
pol ti ca do pa s e pelas pol ti cas econmi cas de seu governo.
Embora a ansi edade pol ti ca seja parti cularmente pronunci ada
em relao aos pa ses peri fri cos, no h dvi da de que ela per-
114
mei a tambm a percepo de ri sco dos pa ses do Pri mei ro Mundo.
Em lti ma anli se, onde quer que o poder estatal seja di sputado
por regras democrti cas, o futuro pol ti co i ncerto. No pode ser
previ sto com segurana. A vantagem dos pa ses desenvolvi dos,
aos olhos dos admi ni stradores de capi tai s globali zados, que estes
julgam saber mai s sobre eles e consi deram tai s pa ses como i ne-
rentemente mai s estvei s. J faz mui tos anos que no se veri fi cam
revolues, golpes de estado ou outras rupturas i nsti tuci onai s nes-
tes pa ses e as pri nci pai s correntes pol ti cas que di sputam o poder
estatal em cada um deles tendem a ser pouco di ferenci adas em ter-
mos i deolgi cos e dos i nteresses que representam.
O que torna a movi mentao dos capi tai s globali zados to
volti l e aleatri a o que Soros* denomi na reflexividade. Apli cada
aos mercados fi nancei ros, a reflexi vi dade denota o fato de que a
percepo de ri sco dos apli cadores i nflui sobre a desti nao das
apli caes e esta desti nao afeta a percepo de ri sco ori gi nal,
em geral i ntensi fi cando-a. Q uando a percepo de ri sco dos
gerentes de capi tai s globali zados pi ora em relao a certo pa s, por
exemplo, desencadei a-se uma fuga de capi tai s. Por efei to da refle-
xi vi dade, a si tuao econmi ca do pa s que perde capi tal degene-
ra, o que aumenta ai nda mai s o ri sco percebi do pelos apli cadores.
Ns j tratamos desta questo no cap tulo 4 da pri mei ra parte
( A especulao fi nancei ra) . K eynes, que em seu tempo parti ci -
pou deste jogo, revelou h mai s de sessenta anos a regra de ouro
da especulao fi nancei ra: adivinhar para onde caminha a maio-
ria dos agentes financeiros e se possvel chegar l antes. Como as
profeci as fei tas pela mai ori a sempre se cumprem, pouco i mporta
se elas correspondem ao que hoje chamam de fundamentos da
economi a real. Naquele cap tulo anali samos a especulao com
di ferentes ati vos. Agora estamos tentando entender a especulao
com di ferentes economi as naci onai s, sob o pressuposto ( comu-
mente acei to pelos apli cadores) de que todos os ati vos de determi -
nado pa s esto sujei tos s suas perspecti vas pol ti cas.
115
* Reflexi vi dade expri me que o nosso pensamento i nfluenci a ati vamente os
eventos de que parti ci pamos e que so o objeto de nosso pensamento. George
Soros. A crise do capitalismo. Ri o de Janei ro: Campus, 1998, p. 38.
O concei to de reflexi vi dade de Soros novo mas o fenme-
no que ele denota j conheci do h mui tos anos. O que i mpor-
ta aqui que a reflexividade refora a dependncia de cada pas
e do seu governo em relao aos que manipulam os capitais glo-
balizados. Se estes por alguma razo se tornam mai s oti mi stas em
relao a determi nado pa s, o fluxo de capi tai s que se di ri ge a ele
aumenta. I sso permi te ao pa s reforar suas reservas cambi ai s e
prati car pol ti ca monetri a de reduo de juros e est mulo ati vi -
dade econmi ca. A queda dos juros reduz o servi o da d vi da
pbli ca, o que melhora o desempenho oramentri o do governo.
Cai o ri sco dos t tulos pbli cos. O aumento da ati vi dade econ-
mi ca expande a recei ta tri butri a, o que ajuda a di mi nui r ai nda
mai s o dfi ci t pbli co e alm di sso eleva a lucrati vi dade das
empresas. O s capi tai s globali zados apli cados em aes i ro se
valori zar. A melhora da economi a faz a populari dade do governo
subi r. Tudo i sso tornar o oti mi smo dos apli cadores ai nda mai or,
o que vai expandi r o fluxo de capi tai s globali zados ao pa s.
Agora, se os mani puladores de capi tai s globali zados passa-
rem do oti mi smo ao pessi mi smo em relao ao pa s, as apli caes
que antes jorravam para dentro passam a jorrar para fora. E o c r-
culo vi rtuoso fi nancei ro e econmi co de um momento para o
outro se transforma em c rculo vi ci oso: fuga de capi tai s, cri se
cambi al, elevao da taxa de juros pelo banco central na tentati -
va desesperada de reter a sa da dos capi tai s, queda da ati vi dade
econmi ca, quebra de empresas e bancos, agi gantamento do
desemprego o que naturalmente confi rma o pessi mi smo e o
agrava. A populari dade do governo afunda, o dfi ci t pbli co se
eleva em funo dos juros altos e da reduo da recei ta tri but-
ri a, causada pela queda da ati vi dade econmi ca.
Um dos exemplos mai s expressi vos deste ci clo foi o que
aconteceu com a I ndonsi a, Cori a, Malsi a, Fi li pi nas e Tai lndi a.
As entradas l qui das da capi tai s pri vados nestes ci nco pa ses
totali zaram 35,1 bi lhes de dlares em 1994, 62,9 bi lhes em 1995
e 72,9 bi lhes em 1996; no ano segui nte elas se transformaram em
sa das l qui das de 11 bi lhes. Mas a fuga de capi tai s foi mai or,
poi s devemos consi derar apenas os emprsti mos de bancos e ou-
tras i nsti tui es, j que as i nverses di retas no podem ser reti -
radas subi tamente dos pa ses em que foram fei tas. Estes somaram
116
entradas de 17,1 bi lhes em 94, 39 bi lhes em 95, 40,6 bi lhes em
1996 e sa das de 32,3 bi lhes em 1997. O efei to da fuga de ca-
pi tai s sobre o cresci mento econmi co destes pa ses foi devastador.
A I ndonsi a cresceu 7,8% em 96, 4,6% em 97 e 15% em 1998; a
Cori a cresceu 7,1% em 96, 5,5% em 97 e 5% em 98; a Malsi a
cresceu 8,6% em 96, 7,8% em 97 e 6,4% em 98; e a Tai lndi a
cresceu 6,5% em 96, 0,4% em 97 e 8,0 em 98. ( Andr Morei ra
Cunha, A cri se asi ti ca: para alm das expli caes convenci onai s,
em Ensaios FEE, Porto Alegre, ano 20, n
o
2, 1999.)
evi dente que cada governo, que abre o pa s movi men-
tao i rrestri ta de capi tai s para dentro e para fora, depende cru-
ci almente de que o saldo da conta de capi tai s seja posi ti vo, i sto
, que o valor dos capi tai s que entram seja sempre bem mai or
do que o valor dos que saem. O s governos que fazem esta
opo acabam tendo como pri ori dade trazer o mximo de capi-
tais do exterior e impedir que eles queiram se retirar do pas. Esta
pri ori dade molda o conjunto das pol ti cas econmi cas, cujo
objeti vo pri mordi al passa a ser o ajuste fi scal. Para os admi ni s-
tradores dos capi tai s globali zados, o mai s assustador dos fantas-
mas o dfi ci t pbli co fora de controle, poi s eles acredi tam que
causa i nflao ( que desvalori za as apli caes fi nancei ras) e
excesso de i mportaes de bens e servi os, que torna escassa a
di sponi bi li dade de di vi sas fortes.
O s governos que aprenderam esta li o sempre prati cam
pol ti cas fi scai s austeras e pol ti cas monetri as restri ti vas, para
mi ni mi zar o dfi ci t das contas pbli cas e manter os juros em n vel
convi dati vo aos capi tai s forneos. Mas estas pol ti cas so avessas
ao desenvolvi mento econmi co que, antes da revi ravolta neoli be-
ral, havi a si do a pri ori dade suprema das pol ti cas pbli cas nos
pa ses i ncompletamente desenvolvi dos. O ra, o elei torado destes
pa ses conti nua pri ori zando o desenvolvi mento, de modo que os
governos elei tos esto em geral comprometi dos com este i deri o.
Q uando estes governos so empossados, defrontam-se i medi ata-
mente com um di lema: cumpri r suas promessas aos elei tores e
correr o ri sco do pa s vi r a sofrer uma fuga de capi tai s ou ento
atender as expectati vas dos alocadores i nternaci onai s de apli ca-
es fi nancei ras e trai r a plataforma com que se elegeram.
117
118
Estamos poi s no pi or dos mundos: as economi as naci onai s,
sobretudo da peri feri a, esto sujei tas s i das e vi ndas do capi tal
globali zado de curto prazo e ao mesmo tempo obri gadas a prati -
car pol ti cas econmi cas que cercei am o desenvolvi mento, para
propi ci ar as vi ndas e evi tar as i das do referi do capi tal. por i sso
que a grande onda neoli beral est perdendo apoi o e cresce a
ansi edade por uma nova perspecti va.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
A parti r dos anos 1980, a experi nci a keynesi ana de regulao
dos mercados fi nancei ros chegou ao fi m. Em seu lugar, ressurgi u o
li berali smo, que ensejou a desregulao dos mercados fi nancei ros
naci onai s e i nternaci onai s e a pri ori dade do combate i nflao me-
di ante ajuste fi scal e pol ti ca monetri a de conteno do crdi to.
Antes desta mudana os governos naci onai s regulavam a en-
trada e sa da de valores dos seus pa ses vi sando equi li brar seus
balanos de pagamento. A li berali zao dos fluxos i nternaci onai s
de capi tai s resultou do relaxamento dos controles at sua comple-
ta eli mi nao. Em conseqnci a, a ri queza fi nancei ra globali zada,
que ci rcula com desenvoltura por dezenas de mercados naci onai s,
possi velmente se tornou mui to mai or que os ati vos fi nancei ros
naci onai s apli cados em cada pa s.
Este fato i mpli ca que nenhum governo naci onal, com a pos-
s vel exceo dos Estados Uni dos, tem recursos em di vi sas fortes
para resi sti r a um ataque especulati vo contra sua moeda. A no ser
que controle os fluxos de capi tal para dentro e para fora do pa s.
O s pa ses que optam por no controlar a movi mentao dos
capi tai s esto obri gados a adequar suas pol ti cas macroeconmi -
cas aos desejos e preconcei tos daqueles que admi ni stram o capi -
tal globali zado. Uma pol ti ca fi scal e monetri a de expanso da
demanda efeti va, com aumento do dfi ci t pbli co e da oferta de
crdi to, pode provocar fuga de capi tai s para outros pa ses cujos
governos faam a pol ti ca oposta: reduo do dfi ci t pbli co e da
oferta de crdi to.
Bancos transnaci onai s, fundos de penso, de i nvesti mento,
companhi as de seguro etc. fazem apli caes em dezenas de pa -
ses, sempre procura do mai or rendi mento e do menor ri sco. O
rendi mento de capi tai s de curto prazo depende basi camente da
taxa de juros. Portanto, pa ses que optam por reduzi r juros para
esti mular o cresci mento econmi co arri scam-se a perder capi tai s
e sucumbi r a uma cri se cambi al. Para preveni -la ( sem controlar a
movi mentao de capi tai s) i ndi spensvel elevar a taxa de juros,
ou seja, reverter a pol ti ca desejada.
O s cri tri os de ri sco para a alocao do capi tal globali zado
tomam em consi derao a futura capaci dade de pagamento do
estado, de luta contra a i nflao e de converso da moeda em
di vi sas fortes. O que resulta em forte prefernci a por pa ses com
governos neoli berai s, avessos a i ntervi r em mercados.
A avali ao do ri sco-pa s toda baseada em expectati vas
pol ti cas, sobretudo quando o pa s do Tercei ro Mundo. O capi -
tal globali zado atra do aos mercados emergentes porque pagam
juros mui to mai ores mas sua i nstabi li dade pol ti ca ali menta temo-
res, que so agravados pelas i nformaes precri as que os gesto-
res deste capi tal possuem sobre tai s pa ses.
Apli cado aos mercados fi nancei ros, o concei to de reflexi vi da-
de de George Soros mostra que a percepo de ri sco dos apli ca-
dores i nflui sobre a desti nao das apli caes e esta desti nao
afeta a percepo de ri sco ori gi nal, reforando-a. I sso desenca-
dei a um processo de auto-reali mentao: pa ses consi derados de
bai xo ri sco recebem apli caes e i sso aumenta a percepo de
ri sco bai xo etc. E vi ce-versa.
A reflexi vi dade ajuda a entender o comportamento de reba-
nho dos apli cadores de capi tal globali zado. Este tende a se di ri gi r
em massa a determi nado pa s ou grupo de pa ses, o que melho-
ra o desempenho de suas economi as nos i tens que contam: con-
tas pbli cas equi li bradas, i nflao bai xa, saldo negati vo das con-
tas externas mas contrabalanado por grandes reservas cambi ai s.
Porm, subi tamente a percepo de ri sco se i nverte e o capi tal
globali zado comea a dei x-lo; cada onda de fuga pi ora o desem-
penho das economi as e provoca outra onda mai or.
O s governos que optam pela dependnci a de capi tai s exter-
nos tendem a pri ori zar o ajuste fi scal, poi s supe-se que dele
depende a estabi li dade dos preos e o controle do dfi ci t exter-
no. Surge uma si tuao paradoxal: a entrada dos capi tai s deveri a
119
promover o desenvolvi mento econmi co, mas para garanti r a
entrada e permannci a dos capi tai s globali zados necessri a a
prti ca de pol ti cas macroeconmi cas que tornam o desenvolvi -
mento mui to dbi l, quando no i mposs vel.
120
PARTE I I I
A CRISE FINANCEIRA
E SUAS FORMAS MUTANTES
Cri ses fi nancei ras so to anti gas quanto os prpri os merca-
dos fi nancei ros, que surgem nos albores da Era Moderna, na Eu-
ropa, em funo do desenvolvi mento do comrci o com o Extremo
O ri ente. Com a evoluo das fi nanas, ao longo dos sculos, a
forma da cri se fi nancei ra foi mudando acentuadamente. No obs-
tante, h um contedo comum a todas as formas de cri se fi nancei -
ra e neste cap tulo i ntrodutri o vamos tratar de estud-lo.
Crise financeira uma situao em que em determi nado
mercado ou em todos os mercados fi nancei ros de uma regi o, de
um pa s ou do mundo, o pessimismo passa a prevalecer a ponto
de a oferta de ativos ultrapassar de longe a sua demanda. O
excesso de oferta fora a desvalori zao dos ati vos fi nancei ros,
fato que confi rma e refora o pessi mi smo que ori gi nou a cri se.
Esta culmi na com o fechamento dos mercados afetados, quando
cessam as transaes por falta de compradores. No apogeu da
cri se, grande parte dos ati vos perde todo valor e todos os agen-
tes almejam conservar sua ri queza sob a forma de espci e
( di nhei ro sonante, moeda metli ca etc.) ou de bens reai s ( merca-
dori as) faci lmente transaci onvei s.
Como j foi vi sto, cada ati vo fi nancei ro um contrato de
emprsti mo, que se basei a em garanti as ofereci das pelo prestat-
ri o e na credi bi li dade deste lti mo e de suas garanti as. Esta credi -
bi li dade sempre li mi tada, poi s como ser humano, ou i nsti tui o
formada por seres humanos, o prestatri o est sujei to s conti n-
gnci as do acaso. Neste senti do, o ati vo fi nancei ro se assemelha
a uma aposta sobre eventos, sujei tos s lei s do acaso. O mercado
fi nancei ro onde se transaci onam apostas. da essnci a dos
mercados fi nancei ros que os agentes que neles atuam se di vi dam
quanto credi bi li dade que do a cada uma das apostas, de modo
123
1. O que crise financeira
que para cada uma haja pessi mi stas, que as colocam venda, e
oti mi stas, que procuram compr-las. A relao entre o valor das
apostas ofertadas pelos pessi mi stas e o valor em di nhei ro oferta-
do pelos oti mi stas por estas apostas que determi na o valor de
cada uma, ou seja, de cada ati vo fi nancei ro.
Bi lhetes de loteri a so um exemplo de ati vo fi nancei ro em
estado puro, poi s o seu valor est associ ado probabi li dade de
cada um ser premi ado e ao valor do prmi o ofereci do. Mas bi lhe-
tes de loteri a so em geral vendi dos a preo fi xo e no h um
mercado secundri o em que possam ser vendi dos por cotaes
determi nadas por oferta e procura. A mai or parte dos ati vos fi nan-
cei ros, que so objetos de revenda si stemti ca em mercados orga-
ni zados, de aes de empresas, que habi li tam o possui dor a
receber montantes no predetermi nados de di vi dendos, e t tulos
de crdi to, que habi li tam o possui dor a receber montantes prede-
termi nados de juros. Este ti po de ati vo fi nancei ro promete ganhos
a quem o adqui re em proporo lucrati vi dade futura da empre-
sa ( no caso da ao) ou taxa de juros futura.
Podemos, poi s, concreti zar um pouco mai s a anli se da cri se
fi nancei ra. O pessi mi smo que a ori gi na no se refere si na do
homem ou da soci edade, mas mai s concretamente evoluo
futura da economi a local, naci onal ou mundi al. Q uando o merca-
do fi nancei ro no est em cri se, as opi ni es sobre o andamento
futuro da economi a se di vi dem entre os agentes de uma forma tal
que para cada ati vo h quase sempre agentes [pessi mi stas] que o
oferecem e outros [oti mi stas] que o procuram. Esta di vi so torna
as transaes poss vei s. A cada di a, apenas uma parcela mi nscu-
la de todos os ati vos fi nancei ros regi strados no mercado efeti -
vamente comprada e vendi da. Todos os outros so cotados pelo
valor da lti ma transao de que foram objetos.
A soma das cotaes de todos os ati vos fi nancei ros regi stra-
dos num mercado forma a riqueza financeira da ci dade, pa s ou
do mundo ( conforme o mbi to do mercado consi derado) . A
ri queza fi nancei ra flutua consi deravelmente no tempo, medi da
que a di vi so entre oti mi stas ( compradores) e pessi mi stas ( vende-
dores) se altera. i mportante, neste contexto, no esquecer que
cada ati vo fi nancei ro um contrato de emprsti mo ou anlogo,
em que o tomador do emprsti mo usa o di nhei ro para promover
124
alguma ati vi dade econmi ca real: a produo ou di stri bui o de
bens ou servi os, a construo de prdi os para uso i ndustri al,
comerci al ou resi denci al etc. etc. Graas alavancagem, esta
conexo entre o ati vo fi nancei ro e a economi a real pode estar
di lu da, mas no obstante ela exi ste e vi tal para que a promes-
sa conti da no ati vo se reali ze.
A t tulo de exemplo, consi deremos a ao duma companhi a
holding, que tem por ati vi dade possui r aes de outras empresas,
estas produti vas. A ao do holding li ga-se economi a real por
mei o das aes das empresas controladas pelo holding. Se elas
forem lucrati vas, o holding tambm o ser e vi ce-versa. O holding
pode controlar centenas de empresas di ferentes, sedi adas em pa ses
di ferentes e se dedi cando a ati vi dades di ferentes. Possi velmente,
algumas sero mui to lucrati vas e outras daro preju zo, enquanto as
demai s se si tuaro entre estes extremos. A i nflunci a de cada
empresa sobre o lucro proporci onado pelo holding ser possi vel-
mente i nsi gni fi cante. No obstante, da lucrati vi dade do holding, por-
tanto o seu valor ou a ri queza fi nancei ra que ele consti tui , no
depende de outra coi sa seno da lucrati vi dade mdi a pondera-
da pelo valor de cada empresa de todas as empresas controladas
pelo holding.
Um mercado fi nancei ro se assemelha a um holding gi gantes-
co, com capi tal formado por todos ati vos fi nancei ros cotados
di spon vei s para transaes nele. O valor deste capi tal, ou seja,
a ri queza fi nancei ra, assi m como de um holdi ng, a mdi a pon-
derada dos valores de todos estes ati vos. Este valor flutua di ari a-
mente, ao sabor das vendas e compras que ocorrem no referi do
mercado. Q uando o mercado entra em cri se, o valor da ri queza
fi nancei ra comea a despencar, mai s ou menos i ndependentemen-
te do que esteja ocorrendo com as economi as reai s: empresas pro-
duti vas, erri os pbli cos, rendas de consumi dores.
A cri se fi nancei ra no decorre duma cri se da economi a real
porque o valor dos ati vos fi nancei ros, aos olhos dos que os tran-
saci onam, depende no da lucrati vi dade passada conheci da e
bem regi strada na conta de lucros e perdas do lti mo balancete
mas da lucrati vi dade futura. O passado s i nflui na ri queza
fi nancei ra medi da que os operadores o consi deram i ndi cador
vli do do futuro. Mas as opi ni es sobre o futuro da economi a real
125
das empresas e dos pa ses em que as empresas atuam so bastan-
te di ferentes e tendem sobretudo a serem vari vei s. Elas tendem
a ser mui to sens vei s ao noti ci ri o pol ti co. Se este for favorvel
ao que os operadores consi deram ser um bom governo, as opi -
ni es sobre o futuro podem mudar para melhor e gerar um c rcu-
lo persi stente de autovalori zao.
I sto si gni fi ca que ( por moti vos que nada tm a ver com o
andamento da economi a real) aumenta o nmero de operadores
que querem comprar os ati vos fi nancei ros do pa s e di mi nui o
nmero dos que querem vend-los. O bvi amente, o preo ou
cotao destes ati vos sobe, proporci onando ganhos i medi atos aos
que os compraram. No momento segui nte, os oti mi stas fi cam mai s
oti mi stas ai nda ( poi s o mercado lhes deu razo) e alguns dos que
eram pessi mi stas se convertem ao oti mi smo da mai ori a. Logo, a
procura supera mai s uma vez a oferta e o preo dos ati vos do pa s
sobe mai s uma vez. Este processo de autovalorizao pode pros-
segui r por algum tempo e levar a um aumento da ri queza fi nan-
cei ra, representada pelos ati vos do pa s em questo, muito maior
do que a lucratividade possvel das empresas produtivas das quai s
a ri queza fi nancei ra deveri a ser um mero reflexo.
a t pi ca bolha especulati va, que pode acontecer em relao
a um pa s, a um ramo de ati vi dade ou a algumas empresas. O s
neoclssi cos acham que os mercados esto sempre certos porque
os operadores so raci onai s e se basei am em dados confi vei s etc.
De acordo com eles, os mercados fi nancei ros devem sempre ten-
der ao equi l bri o, que resultari a do fato de que todos os especu-
ladores fazem o mesmo raci oc ni o probabi l sti co a respei to do
futuro e, portanto, se produz rapi damente uma convergnci a
entre oti mi stas e pessi mi stas, no fi m da qual a di ferena de opi -
ni o entre eles fi ca mui to pequena. Enquanto rei na o equi l bri o
no deveri a haver transaes, poi s cada operador estari a sati sfei -
to com os ati vos fi nancei ros que adqui ri u. O bvi amente, os merca-
dos fi nancei ros quase nunca se comportam assi m.
A alegao de que os operadores econmi cos so pessoas
raci onai s no muda o fato de que o futuro i ncerto e que os ri s-
cos envolvi dos em tentar adi vi nh-lo atraem grandes somas de
di nhei ro para apostas sobre ele. Adam Smi th j demonstrou, h
mai s de duzentos anos, que comprar bi lhetes de loteri a i rraci o-
126
nal poi s o prmi o mui to menor do que o i nverso da probabi li -
dade de ganh-lo. Em outras palavras, o valor total dos bi lhetes
de loteri a bem mai or do que a soma dos prmi os ofereci dos,
sendo a di ferena embolsada pelos que i nsti tuem a loteri a e pelos
que di stri buem os bi lhetes. Este fato conheci do, mas ele no
i mpede que ano aps ano os bi lhetes sejam vendi dos a pessoas
raci onai s. No presum vel clculo de custos e benef ci os, o prazer
de correr ri scos teri a que ser i ncorporado...
A bolha especulati va i rraci onal sobretudo porque os espe-
culadores sabem ou deveri am saber que ela est desti nada a
estourar. poss vel que os especuladores mai s experi entes o
admi tam, mas nem por i sso eles dei xam de conti nuar comprando
ou retendo ati vos sobrevalori zados, si mplesmente porque ni n-
gum sabe quando a bolha vai estourar e, enquanto o estouro
no acontece, quem embarca na bolha ganha mui to di nhei ro. I sso
faz com que a bolha ati nja di menses i nacredi tvei s. Poi s a bolha
no estoura enquanto houver gente com di nhei ro acredi tando
que a bolha ai nda pode crescer. Poi s esta gente vai adqui ri r ati -
vos fi nancei ros, por mai s que estejam sobrevalori zados, fazendo
com que suas cotaes subam ai nda mai s.
Swi ft, o famoso autor sat ri co i rlands, parti ci pou duma famo-
sa bolha especulati va na Bolsa de Valores de Londres, por volta
de 1720, e vendeu os t tulos a tempo, obtendo um belo lucro. Nos
di as segui ntes, a especulao febri l fez com que os t tulos conti -
nuassem a subi r ai nda mai s. Swi ft no agentou, voltou ao mer-
cado, convertendo a fortuna que acabara de ganhar em t tulos
novamente e perdeu tudo em segui da, quando a bolha estourou.
Swi ft era raci onal e os outros que agem como ele tambm so,
mas o jogo do mercado, sobretudo do mercado fi nancei ro, exer-
ce um fasc ni o i rresi st vel aos que gostam de correr ri scos. A hi s-
tri a do capi tali smo est chei a de casos em que os mercados pro-
duzi ram valori zaes i ncr vei s da ri queza fi nancei ra, que logo em
segui da vi raram p.
Em tese, a bolha poderi a conti nuar i ndefi ni damente sem
estourar se sempre houvesse mai s pessoas di spostas a i ngressar
no mercado, trazendo di nhei ro novo para adqui ri r t tulos. evi -
dente que esta condi o no se pode cumpri r. Em algum momen-
to, todos os que possuem di nhei ro ou crdi to para comprar ati -
127
vos fi nancei ros j o fi zeram e deste momento em di ante somente
a reapli cao dos lucros poderi a manter a bolha no ar. Mas os
lucros provm da economi a real e esta, mesmo que tenha si do
esti mulada pelo boom fi nancei ro, jamai s poderi a corresponder s
expectati vas exageradas que as cotaes i nfladas i mpli cam. O que
se veri fi ca ento que os t tulos de propri edade esto sobrevalo-
ri zados em relao aos lucros, di vi dendos ou rendas efeti vamen-
te obti dos.
O reconheci mento deste fato, que ocorre to logo se esgote
a entrada de di nhei ro novo no mercado, faz com que aumente o
nmero dos que desejam vender t tulos e di mi nua o nmero dos
que querem conti nuar a compr-los. As cotaes em conseqn-
ci a comeam a cai r, o que multi pli ca o nmero de vendedores e
contrai o dos compradores. Em mui to pouco tempo, o pessi mi s-
mo toma conta dos operadores, todos se do conta de que o oti -
mi smo anteri or careci a de fundamento. As cotaes agora des-
pencam mas mesmo assi m ni ngum quer comprar, todos s
querem vender. Q uando a si tuao alcana este ponto, o merca-
do entra em colapso, o lei lo encerrado, a mai or parte dos ope-
radores est arrui nada.
Est claro agora porque a cri se i ndepende do que acontece
com a economi a real: o oti mi smo auto-i mpulsi onado pela especu-
lao havi a fei to com que as cotaes descolassem da lucrati vi da-
de das empresas produti vas. A cri se fundamentalmente o
momento da verdade, em que os operadores se tornam consci en-
tes de que a ri queza fi nancei ra que havi am gerado era meramente
vi rtual, poi s dependi a uni camente de expectati vas que nada ti nham
a ver com produo, di stri bui o e consumo de bens e servi os.
S que a cri se ultrapassa este momento da verdade ao engen-
drar um pni co que to pouco tem a ver com a economi a real. O
pni co decorre do fato de que mui tos dos operadores tomaram
emprsti mos que s poderi am pagar se a bolha conti nuasse. To
logo ela estoura, eles fi cam i nadi mplentes, obri gados a vender a
qualquer preo os ati vos de que di spem, para tentar pagar suas
d vi das. Como mui tos preci sam vender mas quase ni ngum dese-
ja comprar, a ri queza fi nancei ra se contrai fulmi nantemente, sem
qualquer consi derao pelo que esteja acontecendo com a eco-
nomi a real.
128
A cri se ati nge no s quem especulou mas tambm quem
fi nanci ou a especulao. O s bancos costumam emprestar aos
operadores do mercado fi nancei ro e quando a ri queza fi nancei ra
entra em autovalori zao os bancos ganham mui to di nhei ro por-
que aumenta o valor dos emprsti mos, garanti dos pelos prpri os
t tulos que eles ajudam a adqui ri r. Tangi dos pela gannci a, os
bancos entram i ndi retamente na especulao, ao dar emprsti mos
para operaes cada vez mai s alavancadas. Se antes os operado-
res ti nham de ter, di gamos, um qui nto do valor dos t tulos, rece-
bendo os quatro qui ntos restantes do banco, depoi s basta que
eles tenham um dci mo e mai s adi ante quem sabe apenas um
vi gsi mo do valor dos t tulos comprados.
claro que quando a cri se estoura, o valor dos t tulos des-
penca assi m como a capaci dade dos prestatri os de cumpri r suas
obri gaes fi nancei ras. Uma parte substanci al das perdas dos
especuladores desta forma repassada aos bancos. Estes natural-
mente tambm dei xam de poder honrar os compromi ssos com
seus deposi tantes, o que faz com que a cri se fi nancei ra contami -
ne cada vez mai s a economi a real. O s bancos i l qi dos sofrem
corri das para saques e so obri gados a fechar, outros bancos que
no se tornaram i l qi dos no pri mei ro momento so contagi ados
pela desconfi ana dos deposi tantes, sofrem corri das e tm de
fechar tambm. o famoso efei to domi n: a pri mei ra pedra que
cai derruba a segui nte, que derruba a segui nte etc. at que todas
esto no cho. Alcana-se assi m o auge da cri se fi nancei ra, quan-
do passa a rei nar o pni co e o si stema fi nancei ro i ntei ro entra em
colapso, a no ser que haja alguma i nterveno salvadora da
autori dade monetri a.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
O s mercados fi nancei ros entram em cri se quando o pessi mi s-
mo passa a prevalecer a ponto de a oferta de ati vos ultrapassar
de longe a sua demanda, o que acarreta a desvalori zao crescen-
te de todos os ati vos fi nancei ros. No auge da cri se, grande parte
dos ati vos nada vale e os detentores de ri queza querem conser-
v-la sob a forma de moeda ou de bens reai s.
129
Como os ati vos transaci onados em mercados fi nancei ros no
so mercadori as, eles no tm valor de uso e seu valor de troca
( cotao) depende essenci almente da avali ao subjeti va da cre-
di bi li dade do seu emi ssor. Neste senti do, a avali ao de um ati vo
fi nancei ro uma aposta sobre eventos sujei tos s lei s do acaso.
Ante cada ati vo fi nancei ro, os agentes se di vi dem em pessi mi stas,
que querem se li vrar dele, pondo-o venda, e oti mi stas, que que-
rem mai s dele, comprando-o.
A mai or parte das apostas nos mercados fi nancei ros sobre
a futura lucrati vi dade das empresas, a futura evoluo das taxas
de juros e das taxas de cmbi o de di ferentes moedas naci onai s.
O valor de aes e t tulos de dbi to cotados em di ferentes moe-
das determi nado a cada momento pela relao entre oferta e
demanda, i sto , pessi mi stas e oti mi stas.
A ri queza fi nancei ra duma ci dade, regi o ou pa s a soma das
cotaes dos ati vos fi nancei ros transaci onados no mercado fi nan-
cei ro que abarca o referi do terri tri o. Uma parte dos ati vos fi nancei-
rosse ori gi na de emprsti mos desti nados a fi nanci ar operaes de
compra e venda na economi a real. O oti mi smo e o pessi mi smo em
relao a ati vos fi nancei ros esto ancorados em expectati vas sobre
o sucesso ou fracasso das operaes econmi cas reai s, que de
certa forma a lastrei am.
Q uando o mercado fi nancei ro est em condi es normai s, a
di vi so entre pessi mi stas e oti mi stas equi li brada e as cotaes
osci lam moderadamente, em funo das not ci as econmi cas e
pol ti cas que afetam as expectati vas sobre certos ti pos de ati vos.
Em geral, s estes que so transaci onados. O s demai s conti -
nuam nas mesmas mos.
As not ci as que afetam a mai ori a dos agentes e no apenas os
possui dores de certos ti pos de ati vos so as pol ti cas. Se estas so
posi ti vas, i sto , favorvei s ao que os detentores de ri queza enten-
dem ser um bom governo, o oti mi smo cresce, a procura por ati -
vos aumenta e a oferta dos mesmos di mi nui , o que eleva as cota-
es. Comea a operar a reflexi vi dade: os que compraram ti veram
ganhos, os que venderam sofreram perdas. No momento segui n-
te, o oti mi smo ganha novos adeptos, o pessi mi smo os perde.
A autovalori zao pode prossegui r por algum tempo. Cresce
a ri queza fi nancei ra da ci dade, do pa s ou do mundo, dependen-
130
do da i nterli gao dos mercados fi nancei ros. O s patamares cada
vez mai s altos ati ngi dos pela ri queza fi nancei ra superam rapi da-
mente a lucrati vi dade futura poss vel das empresas, da qual a
ri queza fi nancei ra deveri a ser mero reflexo.
A vi so neoclssi ca do mercado fi nancei ro outra: parte da
i di a de que os operadores so raci onai s, formam expectati vas
sobre dados confi vei s e por i sso elas tendem a convergi r, apro-
xi mando oti mi stas e pessi mi stas.
O mercado tende sempre ao equi l bri o, as cotaes osci lam
cada vez menos, di mi nuem os ati vos transaci onados. i mposs -
vel reconci li ar esta vi so com o comportamento real dos merca-
dos fi nancei ros.
A autovalori zao dos ati vos fi nancei ros forma uma bolha
desti nada a estourar.
O s especuladores mai s experi entes sabem di sso, mas no
dei xam de ali ment-la ao comprar mai s t tulos. que o momen-
to em que se dar o estouro i mprevi s vel e enquanto ele no
acontece os operadores ganham mui to di nhei ro. Por i sso, o ci clo
de alta verti gi nosa e cri se se repete h sculos, sem que a raci o-
nali dade dos especuladores possa preveni -lo.
A bolha manti da no alto pelo di nhei ro novo que atra -
do pela especulao fi nancei ra. Mas em algum momento o di -
nhei ro novo acaba e por falta de demanda a cotao dos t tulos
comea a cai r. Neste momento fi ca claro que as cotaes esto
mui to mai s altas do que expectati vas raci onai s de lucrati vi dade
das empresas justi fi cari am. O pessi mi smo se alastra, o oti mi smo
acaba, s h oferta e quase nenhuma procura, as cotaes desa-
bam, mui tas a zero.
O pni co dos especuladores i mpede que a queda das cota-
es se detenha em um n vel compat vel com expectati vas raci o-
nai s. A compra de t tulos a crdi to, amplamente prati cada, dei xa
enormes dbi tos i mpagvei s. As cotaes agora descolam da eco-
nomi a real pelo outro lado. Mui tos ati vos fi cam baratos, mas
mesmo assi m ni ngum quer compr-los, poi s em pouco tempo
estaro mai s baratos ai nda.
A cri se fi nancei ra ati nge sobretudo bancos e outros i nterme-
di ri os fi nancei ros, cujo capi tal prpri o devorado pelos dbi tos
i ncobrvei s de especuladores e por i sso quebram. O colapso da
131
132
banca afeta a economi a real, poi s seus agentes so deposi tantes
e perdem suas reservas l qi das. Se a autori dade monetri a no
i ntervi er para salvar o si stema bancri o, a cri se fi nancei ra desen-
cadear uma cri se econmi ca.
Se o pni co fi nancei ro no conti do rapi damente, a cri se
ati nge plenamente a economi a real. A ru na dos bancos arrasta
consi go mui tas empresas no fi nancei ras que perdem seus dep-
si tos. E a falnci a destas empresas i mpe perdas a seus credores
no fi nancei ros, por exemplo, a seus fornecedores, parte dos
quai s quebra tambm. A espi ral de falnci as faz com que uma
crescente quanti dade de trabalhadores perca os empregos. A
demanda efeti va cai , no s pelas perdas reai s j veri fi cadas mas
tambm pelo medo das que esto por vi r. Assalari ados que
temem perder os empregos restri ngem os gastos ao i ndi spens-
vel, o que pri va a economi a duma parte da demanda de consu-
mo, fazendo com que fbri cas e lojas dei xem de vender grande
parte das mercadori as que ofertam.
A experi nci a hi stri ca mostra que pni cos fi nancei ros detonam
cri ses econmi cas e as economi as ati ngi das costumam cai r em
depresso, que pode durar anos. Foi para evi tar que i sso acontea
que se i nventou o banco central, como vi mos no cap tulo 2 da
segunda parte. Em tese, o banco central deveri a evi tar as cri ses
fi nancei ras, i mpedi ndo que se formem bolhas especulati vas ou no
m ni mo i mpedi ndo que elas cresam exageradamente. Na reali da-
de, ele carece de i nstrumentos para i ntervi r na bolsa de valores, que
costuma ser o epi centro da especulao. O mxi mo que ele pode
fazer restri ngi r o crdi to, i mpedi ndo que os bancos ampli em o
fi nanci amento aqui si o de ati vos, alm de restri ngi r a entrada de
capi tai s externos di retamente nos mercados fi nancei ros, o que desa-
celerari a o processo de autovalori zao da ri queza fi nancei ra.
A possi bi li dade do banco central i ntervi r mai s energi camente
contra a especulao fi nancei ra no mai s das vezes mui to debi -
li tada porque a especulao ( enquanto dura) extremamente
133
2. O controle da crise financeira pela
autoridade monetria
popular, poi s oferece a uma parte da populao a i luso do enri -
queci mento rpi do e sem sacri f ci o. Durante o boom, os gastos
dos consumi dores aumentam, o que faz crescer a produo e o
emprego, benefi ci ando poli ti camente o governo. O aparente bom
desempenho da economi a prati camente sempre credi tado ao
governo e este tende a fazer de tudo para i mpedi r que o banco
central atue como estraga-prazeres.
Assi m se expli ca o paradoxo da perene repeti o das cri ses
fi nancei ras, apesar de bem conheci do o mecani smo que as con-
di ci ona. Se o governo e a autori dade monetri a se li mi tam a fazer
pol ti ca dentro dos cnones neoli berai s, eles esto i mpossi bi li ta-
dos de preveni r efeti vamente a ecloso das cri ses porque no di s-
pem de i nstrumentos para cortar a expanso das bolhas especu-
lati vas. Na poca em que a mai ori a dos governos capi tali stas
segui a o recei turi o keynesi ano que abrange as trs dcadas
aps o fi m da Segunda Guerra Mundi al prati camente no
houve cri ses fi nancei ras de monta porque a movi mentao das
apli caes estava sujei ta a controles relati vamente r gi dos das
autori dades monetri as.
A i ntermedi ao fi nancei ra estava legalmente comparti menta-
da em segmentos especi ali zados: bancos comerci ai s que recebi am
depsi tos vi sta e a prazos curtos e os apli cavam ao desconto de
dupli catas, com venci mentos de poucos meses; bancos de i nves-
ti mentos que captavam depsi tos de prazos mdi os e longos e os
apli cavam no fi nanci amento de i nvesti mentos produti vos de
empresas i ndustri ai s, comerci ai s, agr colas etc.; companhi as fi nan-
cei ras, que captavam recursos vendendo letras de cmbi o e apli -
cavam os recursos no fi nanci amento de vendas a prazo de bens
durvei s; bancos hi potecri os ou cai xas econmi cas, que capta-
vam depsi tos de longo prazo e fi nanci avam a venda de habi ta-
es tambm a longo prazo e assi m por di ante. O fi nanci amento
de operaes especulati vas em bolsas era restri to pelos regula-
mentos que seleci onavam o crdi to e o canali zavam por i nterm-
di o de i nsti tui es especi ali zadas.
A preveno das cri ses fi nancei ras era vi vel porque ela se
li mi tava ao plano fi nancei ro, sem afetar o cresci mento da economi a
real, que na poca keynesi ana ( 1936-76) foi mai s i ntenso do que
nunca, antes e depoi s. A restri o ao fi nanci amento da especulao
134
no ati ngi a o crdi to ati vi dade comerci al, ao i nvesti mento produ-
ti vo, agri cultura etc. Sem a comparti mentao dos i ntermedi ri os
fi nancei ros, esta li mi tao ao cresci mento das bolhas ati ngi ri a toda
a ati vi dade produti va e seri a extremamente i mpopular.
Uma das li mi taes especulao era a pol ti ca de juros bai -
xos, preconi zada por K eynes para vi abi li zar elevado n vel de
i nverso, que ele julgava necessri o para absorver a parcela pou-
pada da renda. Q uando a taxa de juros reduzi da, a expectati va
de retorno dos i nvesti mentos produti vos tambm bai xa, o que
desencoraja a especulao com aes. No per odo em questo,
houve bolhas especulati vas e mi ni cri ses, mas de di menses mui to
restri tas. I sso se deveu no s s medi das i mpedi ti vas do cresci -
mento das altas mas tambm a medi das de resgate efeti vas quan-
do as altas cedi am vez ao pessi mi smo. O s bancos centrai s ti nham
condi es de cumpri r seu papel de prestami stas de lti ma i nstn-
ci a porque o comprometi mento dos bancos com a especulao
fi nancei ra era bastante li mi tado. Bancarrotas de grandes i nsti tui -
es bancri as quase nunca ocorri am, o que i mpedi a a propaga-
o da cri se do mbi to fi nancei ro economi a real.
Tudo i sso mudou com a desregulamentao fi nancei ra, i ndu-
zi da pela globali zao fi nancei ra, anali sada antes ( cap tulo 7 da
segunda parte) . Para comear, a comparti mentao funci onal dos
i ntermedi ri os fi nancei ros foi revogada, o que permi ti u a forma-
o de conglomerados fi nancei ros grandes grupos que englo-
bam bancos comerci ai s, de i nvesti mento, hi potecri os, corretoras,
companhi as de seguro e assi m por di ante. Estes conglomerados
so to vastos que podem prati car a transformao de prazos e
de ri scos ( cap tulo 6 da pri mei ra parte) dentro deles. O banco
comerci al capta depsi tos vi sta e compra com o di nhei ro depo-
si tado certi fi cados de depsi to do banco de i nvesti mento ou do
banco hi potecri o; estes lti mos podem apli car os recursos fi nan-
ci ando i nverses reai s em empresas ou construes i mobi li ri as,
mas podem tambm adqui ri r aes ( vi a corretora) ou fi nanci ar
operaes em bolsas e outros mercados de di nhei ro.
Esta promiscuidade entre formas distintas de intermediao
torna impossvel ao banco central coibir o financiamento especu-
lao sem restringir o crdito em geral, provocando a elevao de
todo o complexo das taxas de juros. I sto significa que, atualmente,
135
quando a bolha especulativa atinge dimenses deveras perigosas,
como vem acontecendo na Bolsa de Valores de Nova York, a nica
coisa que o banco central pode fazer cortar o crdito a todos os
agentes econmicos, especuladores e investidores, na esperana de
estourar a bolha antes que ela se torne demasiada, mas lanando ao
mesmo tempo a economia real em recesso. O que no mnimo
uma operao arriscada, pois ela antecipa a crise financeira e econ-
mica que, no caso, uma forte probabilidade, mas no uma certeza.
Alm di sso, a ao preventi va do banco central i ni bi da pelo
predom ni o i deolgi co do neoli berali smo, que condena em pri n-
c pi o a i nterveno do Estado no funci onamento da economi a,
i nclusi ve dos mercados fi nancei ros. Como vi mos, de acordo com
esta i deologi a, qualquer que seja o tamanho de ri queza vi rtual,
gerada pela especulao fi nancei ra, ela sempre representa a
ri queza real gerada pelas ati vi dades econmi cas. E se o oti mi smo
de repente se transforma em pessi mi smo, fazendo com que a
ri queza fi nancei ra se contrai a vi olentamente como vem acon-
tecendo segui das vezes, em di ferentes pa ses, nos lti mos anos
i sso se deve no reflexi vi dade, mas a erros ou falhas que podem
sempre ser atri bu dos ao estado: conduo errti ca da pol ti ca mo-
netri a, carga fi scal excessi va sobre as empresas pri vadas, gastan-
a pbli ca esti mulada pela propenso dos pol ti cos em favorecer
i nteresses parti culares etc. etc.
No mundo da globali zao fi nancei ra, a cri se pode ser consi -
derada endmi ca, no senti do de que ela est sempre presente em
alguma parte. A derrubada dos controles naci onai s movi menta-
o dos capi tai s de curto prazo est dando lugar a um vasto mer-
cado fi nancei ro i nternaci onal, consti tu do pela somatri a de mai s
de 180 mercados naci onai s. Uma grande parte destes 180 merca-
dos est efeti vamente fundi da, no senti do de que os capi tai s pri -
vados tm plena li berdade de passar de um mercado a outro, de
uma moeda naci onal a outra, de um ati vo fi nancei ro a outro, sem
qualquer empeci lho. Uma parte menor de mercados naci onai s
( entre os quai s se encontra o Brasi l) ai nda retm controles resi -
duai s sobre a movi mentao de valores sobre as frontei ras naci o-
nai s, sendo mui to vari vei s o carter e o alcance destes controles
i mpostos pelos di versos governos naci onai s.
136
Apesar de tudo i sso, a to temi da cri se fi nancei ra i nternaci o-
nal no se veri fi cou e no mui to provvel que ela venha acon-
tecer, ao menos enquanto o mercado fi nancei ro i nternaci onal
manti ver estas caracter sti cas. A cri se fi nancei ra no ati nge o mer-
cado i nternaci onal todo porque suas conseqnci as em n vel
naci onal so li mi tadas por operaes de resgate, que at o
momento tm si do relati vamente efi ci entes. O mecani smo de con-
teno das cri ses fi nancei ras formalmente comandado pelo FMI ,
tendo por coadjuvantes o Banco Mundi al, o BI S [Bank of I nter-
nati onal Settlements] que o banco central dos bancos centrai s,
com sede em Basi li a ( Su a) , o Banco I nterameri cano de De-
senvolvi mento e os bancos centrai s dos EUA, do Japo e de outros
pa ses do G-7, os sete pa ses de mai or PI B do mundo.
Esta coli gao i nformal de enti dades fi nancei ras pbli cas
multi laterai s e naci onai s usa o FMI como brao i nterventor na eco-
nomi a que est em cri se. Como vi mos ( cap tulo 6 da segunda
parte) , o FMI di spe duma tcni ca de conteno de cri ses que con-
si ste essenci almente numa barganha com o governo do pa s em
cri se de fuga de capi tai s, que a forma domi nante que a cri se
fi nancei ra assume atualmente. Em troca da promessa, por parte
do governo, de levar a cabo um programa chamado de ajuste
estrutural, o FMI monta um pacote de emprsti mos, sufi ci ente
para evi tar uma declarao uni lateral de moratri a. Completada a
barganha, o governo assi sti do passa a di spor de recursos em
moeda forte para cumpri r seus compromi ssos de curto prazo, o
que i mpede que a cri se ati nja os bancos globali zados.
O ajuste estrutural, como vi mos aci ma, se desti na a habi li -
tar a economi a assi sti da a reequi li brar suas contas externas, den-
tro dos cnones do neoli berali smo. A efi cci a do ajuste, no senti -
do de que ati nja seus objeti vos, mui to di scut vel; mas ele tem a
i mensa vantagem, do ponto de vi sta no s da coli gao fi nanci a-
dora do pacote como tambm dos admi ni stradores do capi tal glo-
bali zado, de que serve para restaurar a confi ana no pa s em
cri se. O que deveri a, em pri nc pi o, reverter a fuga de capi tai s, tra-
zendo-os de volta e assi m resolver a contento a cri se.
Em geral, esta tcni ca de resgate tem dado certo, embora
custa duma forte recesso na economi a em processo de ajusta-
mento. O pri mei ro pa s assi sti do ( depoi s de superada a cri se
137
generali zada das d vi das externas) foi o Mxi co, em 1994. O pa s
sofreu forte fuga de capi tai s no fi m de 1994, que no i n ci o de 1995
se estendeu Argenti na. O s doi s pa ses foram submeti dos a uma
ajuste estrutural severo, que fez com que em 1995 o PI B ca sse
6, 6% no Mxi co e 4, 6% na Argenti na. A fuga de capi tai s ati ngi u
em maro/abri l de 1995 o Brasi l, o que fez com que nosso gover-
no tambm se ajustasse, cortando fundo o crdi to e elevando a
taxa de juros. O cresci mento do PI B brasi lei ro cai u de 5, 7% em
1994 para 3, 9% em 1995 e para 3, 0 em 1996*.
Em li nhas gerai s o que aconteceu com as trs mai ores eco-
nomi as lati no-ameri canas foi o segui nte: Mxi co e Argenti na
sofreram recesso profunda mas li mi tada a algo como um ano,
em 1995; com a volta dos capi tai s globali zados, a cri se fi nancei ra
foi superada, o que permi ti u a ambos os pa ses tornar a crescer
em 1996: o PI B mexi cano cresceu 4, 5% e o da Argenti na 3, 5%
( mesma fonte dos dados aci ma) . Nos doi s casos, o PI B em 1996
no logrou voltar ao n vel de antes da cri se e as seqelas soci ai s
da cri se, em termos de perdas salari ai s e de empobreci mento em
massa, no foram superadas at hoje. A Argenti na teve cresci men-
to econmi co apreci vel at 1998, mas em 1999 voltou a sofrer
forte recesso. A economi a brasi lei ra teve cresci mento med ocre,
mas no negati vo, em 1995, 1996 e 1997, porm voltou a sofrer
fugas de capi tai s ( outubro de 1997 e setembro de 1998) . Estas
duas cri ses fi nancei ras obri garam o governo a adotar novos ajus-
tes, que resultaram em recesses quase cont nuas, com cresci -
mento zero em 1998 e provavelmente tambm em 1999.
O ocorri do com as trs mai ores economi as da Amri ca Lati na
em 1994-96 repeti u-se em 1997-98 no Sudeste asi ti co: a cri se
fi nancei ra ati ngi u em julho de 1997 a Tai lndi a, alastrando-se
quase em segui da para Malsi a, Fi li pi nas e I ndonsi a. A fuga de
capi tai s ati ngi u a Cori a do Sul, Hong K ong ( e o Brasi l) em outu-
bro de 1997. Em todos estes pa ses, a tcni ca de resgate apli cada
foi a mesma: apelo assi stnci a do FMI , o qual foi atendi do
138
* Dados da tabela 4 de UNCTAD, Trade and Development Report, 1997,
Geneva and NY , UN. Revi so mai s recente das contas naci onai s pelo I BGE regi stra
os segui ntes dados de cresci mento do PI B real: 5, 85% em 1994, 4, 22% em 1995
e 2, 76% em 1996. ( Indicadores DIESP 73, julho/agosto 1999) .
medi ante a montagem de pacotes de emprsti mos, fi nanci ados
pela coli gao encabeada pelo FMI . O s pa ses assi sti dos subme-
teram-se a ajustes estruturai s, suas economi as foram lanadas em
recesses profundas.
De acordo com The Economist ( abril 10-16, 1999) , em 1998 regis-
traram-se as seguintes quedas do PI B: I ndonsia 13,9% ; Malsia
8,1% ; Tailndia 8,0% ; Hong K ong 5,7% ; Coria do Sul 5,3% ;
Filipinas 1,9% . E a crise atingiu tambm vrios pases latino-ame-
ricanos, que registraram perdas do PI B em 1998: Venezuela 8,2% ;
Colmbia 5,0% ; Chile 2,8% . E o mesmo ocorreu na Europa
O riental: Rssia 4,6% ; Repblica Tcheca 4,1% .
Embora as vari aes do PI B estejam longe de i ndi car os efei -
tos soci ai s do cresci mento econmi co, no cabe dvi da de que
quedas vi olentas do produto soci al, como as regi stradas pelo
Mxi co em 1995 e pela I ndonsi a, Malsi a, Venezuela, Tai lndi a,
Hong K ong, Cori a do Sul e Colmbi a em 1998, tm conseqn-
ci as catastrfi cas em termos de alastramento e aprofundamento
da pobreza, desemprego e excluso soci al. poss vel di zer do
ajuste estrutural i mposto a todos estes pa ses que ele foi exi toso
porque a recesso de durao relati vamente curta; ao cabo de
cerca de um ano, a economi a volta a crescer e os capi tai s globa-
li zados comeam a vi r. As di versas economi as asi ti cas, alcana-
das pela cri se no segundo semestre de 1997, retomaram o cresci -
mento no i n ci o de 1999.
Para que houvesse uma cri se fi nancei ra mundi al seri a preci -
so que ela alcanasse o Pri mei ro Mundo. O ni co pa s desenvol-
vi do que realmente est em depresso prolongada o Japo e
certamente no devi do fuga de capi tai s. Todos os demai s con-
ti nuam crescendo economi camente, a taxas moderadas. As gran-
des quedas de demanda por i mportaes, como resultado dos
ajustes, nos pa ses do Sudeste asi ti co e em vri os da Amri ca
Lati na no chegaram a afetar o comrci o i nternaci onal e mui to
menos ti veram peso para acarretar uma queda da demanda efeti -
va mundi al. Convm lembrar que, alm do Pri mei ro Mundo, tam-
bm escaparam da cri se, mantendo elevadas taxas de cresci men-
to, a Chi na, a ndi a e Tai wan entre outros pa ses.
139
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
A cri se econmi ca, resultante da desvalori zao fulmi nante da
ri queza fi nancei ra, expande-se por i mpulso prpri o. As empresas
que falem no pagam seus dbi tos com fornecedores, alguns dos
quai s tambm vm a fali r. O s empregados despedi dos reduzem o
seu consumo e os que temem vi r a fi car desempregados fazem o
mesmo. I sso obri ga novas empresas a cortar produo e emprego
e parte delas tambm fecha. Assi m, a cri se se di funde e ampli a.
desse modo que uma economi a afunda na cri se. Em algum
momento, ela volta a emergi r mas ni ngum sabe quando. A cri se
pode dar lugar a longa depresso. Para evi tar i sso, espera-se que
a autori dade monetri a possa preveni r a cri se fi nancei ra.
O banco central no i ntervm no mercado fi nancei ro e no
pode i mpedi r que se produzam bolhas especulati vas, a no ser
pela li mi tao do crdi to a operaes fi nancei ras. Mesmo assi m,
na era keynesi ana que se segui u desastrosa cri se dos anos de
1930, o controle efi caz da autori dade monetri a sobre a ati vi dade
especulati va evi tou a ocorrnci a de cri ses fi nancei ras graves por
cerca de trs dcadas.
I sso foi poss vel porque o si stema bancri o foi comparti men-
tado, separando o fi nanci amento de ati vi dades produti vas e do
consumo do fi nanci amento das operaes fi nancei ras. Assi m, era
poss vel restri ngi r o lti mo sem afetar negati vamente o crdi to
para a economi a real.
A poltica keynesiana mantinha juros baixos para a economia
real e restringia o envolvimento dos bancos na especulao financei-
ra. Assim, foi possvel limitar o alcance das altas e baixas da riqueza
financeira e impedir que contaminassem a economia real. O s bancos
em dificuldades podiam ser socorridos pelo banco central porque
nem o seu nmero nem os recursos demandados eram grandes.
A desregulao fi nancei ra corri a comparti mentao do si s-
tema bancri o e permi te a formao de conglomerados fi nancei -
ros, to vastos que podem prati car a transformao de prazos e
de ri scos dentro deles. Resulta da que se tornou i mposs vel
autori dade monetri a coi bi r a especulao fi nancei ra sem ati ngi r
a economi a real. Ela pode elevar o pi so da taxa de juros para
todas as ati vi dades, na esperana de brecar a bolha antes que ela
se torne grande demai s.
140
141
S que esta pol ti ca torna-se duplamente i mpopular, poi s
alm de cortar a alta dos ati vos fi nancei ros tambm corta consu-
mo e i nverses, provocando recesso e desemprego. O boom
em geral mui to popular, mui tos se sentem mai s ri cos pela alta de
sua cartei ra de apli caes, a economi a real esti mulada, a popu-
lari dade do governo sobe.
Na era neoli beral, cri ses fi nancei ras naci onai s tornaram-se
endmi cas. Elas afetam determi nadas naes, sobretudo as semi -
desenvolvi das, que abrem seus mercados fi nancei ros aos capi tai s
externos, atrai ndo-os medi ante altas taxas de juros. Q uando a
bolha estoura, a i ntermedi ao fi nancei ra globali zada fi ca atolada
em crdi tos i ncobrvei s. Seu eventual colapso levari a a cri se
fi nancei ra aos pa ses centrai s.
Mas a herana i nsti tuci onal da era keynesi ana foi manti da e
at aperfei oada para evi tar este ri sco. A i nterveno do FMI , do
BI S, do Banco Mundi al etc., puxando atrs de si renegoci aes
foradas das d vi das venci das com a banca pri vada global, teve
sucesso at agora em evi tar que cri ses fi nancei ras naci onai s e
regi onai s contami nem os pa ses mai s ri cos.
A li qi dao das cri ses fi nancei ras naci onai s consegui u evi tar
( at agora) que o mundo mergulhe em nova cri se fi nancei ra e
depresso, como nos 1930. Mas os pa ses di retamente ati ngi dos
da semi peri feri a sofreram cri ses e recesses profundas. A conti -
nui dade do cresci mento do Pri mei ro Mundo, porm, tem permi -
ti do abrevi ar as cri ses e recesses nos pa ses emergentes, que
em um a doi s anos voltam a se recuperar.
Como vi mos no pri mei ro cap tulo desta tercei ra parte, a cri se
fi nancei ra essenci almente a desvalori zao acelerada dos ati vos
fi nancei ros, provocada pelo pni co, ou seja, pela perda sbi ta
da credi bi li dade dos que emi ti ram os ati vos fi nancei ros e devem
honr-los no futuro. Colocada assi m, a cri se parece ser um fen-
meno i nevi tvel como decorrnci a do ri sco, que ( como vi sto na
pri mei ra parte) i nerente s fi nanas. O s ati vos fi nancei ros so
contratos de emprsti mo cujo cumpri mento depende da evoluo
da economi a real da produo, di stri bui o e consumo de
bens e servi os. Portanto, o ri sco fi nancei ro decorre, em lti ma
i nstnci a, do fato de que a economi a capi tali sta descentrali zada
e competi ti va, e por i sso mesmo i mprevi s vel.
Convm preci sar esta i di a. No capi tali smo, a produo soci al
reali zada em i ncontvei s uni dades chamadas empresas, que
so propri edade parti cular de capi tali stas, os quai s tm ampla
li berdade de tomada de deci ses do que produzi r, quanto, quan-
do e como, sempre vi sando a mxi ma taxa de lucro sobre o capi -
tal i nvesti do. As empresas i nteragem em mercados e seus di ri gen-
tes no revelam aos concorrentes suas i ntenes e planos, porque
se o fi zessem arri scar-se-i am a serem superados pelos mes-
mos. O ra, como as empresas so todas i nterdependentes, enquan-
to part ci pes da mesma di vi so soci al do trabalho, o chamado
segredo do negci o as obri ga a adivinhar os planos e i ntenes
das outras, de modo a adaptar suas prpri as aes a elas.
Uma empresa, por exemplo, que quei ra ampli ar sua produo
tem que supor que os seus cli entes desejaro adqui ri r mai or
quanti dade de produtos no futuro. O bvi amente, seri a raci onal se
todas as empresas no s di vulgassem seus planos mas os harmo-
ni zassem entre si , de modo a evi tar desequi l bri os i ndesejvei s
142
3. Reforma financeira ou como
construir um sistema financeiro seguro
entre oferta e procura. Mas i sso tornari a o mercado monopli co,
poi s as empresas dei xari am de concorrer entre si , o que vi olari a um
dos fundamentos do capi tali smo. Sem entrar na di scusso se a
competi o entre as empresas uma coi sa boa em si ou no, a
moral e a lei impem, na maioria dos pases, que os mercados sejam
concorrenciais e isso implica que a economia seja imprevisvel.
A concorrnci a torna a economi a real to arri scada e especu-
lati va quanto as fi nanas. O empresri o capi tali sta, ao fazer i nver-
ses para ampli ar sua produo, i ni ci ar novas li nhas de produo,
desenvolver nova tecnologi a ou penetrar em novos mercados,
tem que fazer suposi es sobre o que os outros i ro fazer, de cuja
veraci dade ele no tem qualquer noo. Ele sabe que ao agi r ele
se expe ao ri sco de parti r de pressupostos errados. O que equi -
vale a di zer que ele especula. No fundo, o que expusemos ( no
cap tulo 4 da pri mei ra parte) sobre a especulao fi nancei ra apli -
ca-se tambm especulao real.
Vi mos l que a regra de ouro da especulao fi nancei ra []
adivinhar para onde caminha a maioria dos agentes financeiros
e se possvel chegar l antes. O mesmo vale, mutatis mutandi,
para os agentes reai s. Se um i ndustri al, por exemplo, adi vi nhar
que os seus concorrentes vo lanar um produto mai s aperfei oa-
do ou que eles vo adotar uma tcni ca mai s avanada etc., ele tra-
tar de anteci p-los. O ri sco naturalmente que ele se engane,
que na reali dade os juros vo aumentar e a demanda vai ser cor-
tada, o que desaconselha novas i nverses. Se ele ti ver se endi vi -
dado para atender a uma demanda mai or ou mai s exi gente, quan-
do os demai s cui daram de pagar suas d vi das e cortar despesas,
o erro pode lhe ser fatal.
No se trata de adi vi nhar para onde vo apenas os concor-
rentes mas o conjunto da economi a. O que reproduz no plano da
economi a real a di vi so entre oti mi stas e pessi mi stas que descre-
vemos em relao ao mercado fi nancei ro. Na verdade, o parale-
li smo entre os doi s mercados decorre do fato de que grande parte
dos agentes que especulam em um tambm especula no outro.
Todos os capi tali stas envolvi dos na economi a real, i sto , na pro-
duo e di stri bui o de valores de uso, tambm necessari amente
parti ci pam do mercado fi nancei ro, poi s l apli cam suas reservas
143
l qi das e de l extraem emprsti mos de curto prazo ( para capi -
tal de gi ro) e de longo prazo ( para capi tal fi xo) .
As ondas de oti mi smo e de pessi mi smo se apoderam da eco-
nomi a real ao mesmo tempo que domi nam o mercado fi nancei -
ro. A di ferena que, graas alavancagem ( vi de cap tulo 6 da
pri mei ra parte) , o efei to destas ondas no mercado fi nancei ro
mui to mai s forte e mai s rpi do do que na economi a real. Q uando
rei na o oti mi smo, os capi tali stas ampli am seus i nvesti mentos na
economi a real, mas o fazem gradati vamente porque a produo
de novos mei os de produo sempre leva tempo; se a nova capa-
ci dade produti va i ncorpora avanos tecnolgi cos, como quase
sempre acontece, o ri tmo da expanso ai nda menor porque
preci so mai s tempo para que a nova tcni ca seja assi mi lada pelos
que devem operar com ela.
Mas no mercado fi nancei ro o oti mi smo tem efei tos mai s rpi -
dos e poderosos. Usando o crdi to, os especuladores correm
compra de aes e t tulos, cujas cotaes sobem depressa, atrai n-
do mai s capi tai s especulati vos. O mercado fi nancei ro atua como
um espelho deformante da economi a real. Ele antecipa e exagera
o movimento da economia real, o qual acelerado pelo boom
financeiro. O mesmo se observa quando rei na o pessi mi smo. Na
economi a real, os capi tali stas se retraem, cortam planos de i nves-
ti mento, reduzem estoques, dei xam de preencher vagas no qua-
dro de pessoal. No mercado fi nancei ro, o pessi mi smo desenca-
dei a a desvalori zao dos ati vos, provocando pni co, que por sua
vez leva a desvalori zao dos ati vos ao extremo. A ri queza fi ct -
ci a quei mada, o que reage sobre a economi a real medi ante a
queda da demanda por bens e servi os.
O mercado fi nancei ro, desregulado em funo do neoli berali s-
mo e da globali zao, torna-se extremamente volti l e transmi te
esta sua volati li dade economi a real. como se esta tomasse um
exci tante cada vez que desperta e um tranqi li zante quando come-
a a cai r em torpor. Embora a economi a real seja especulati va, seus
operadores atuem sob i ncerteza e tendam a embarcar em ondas de
oti mi smo ou de pessi mi smo, ela mui to menos volti l por ser gran-
de e pesada: seus movi mentos so relati vamente lentos e no se
auto-aceleram faci lmente, poi s sofrem o atri to das resi stnci as
soci ai s. O pessi mi smo dos empresri os no se traduz rapi damente
144
numa queda drsti ca de produo e de emprego porque h custos
envolvi dos na desati vao de equi pamento e sobretudo na demi s-
so de pessoal. O que acelera o decl ni o da ati vi dade o pni co
fi nancei ro, sobretudo quando os mercados fi nancei ros esto li vres
no sofrem controles por parte da autori dade monetri a naci o-
nal e por i sso levam rapi damente s lti mas conseqnci as as
expectati vas da mai ori a dos seus agentes.
Generali za-se o reclamo por um si stema fi nancei ro prova
de cri ses. Como vi mos no cap tulo anteri or, o mai s prxi mo que
se chegou a i sso foi durante a era keynesi ana ( 1936-76) , quando
bancos centrai s e governos naci onai s regulavam fortemente as
transaes fi nancei ras e manti nham controle estri to sobre a ofer-
ta de moeda escri tural. A condi o para tanto era a segmentao
do espao econmi co global em terri tri os naci onai s, dentro dos
quai s as transaes ti nham de ser reali zadas necessari amente em
moeda naci onal.
Hoje esta segmentao est debi li tada, mas fora dos blocos
regi onai s Uni o Europi a, Zona Norte Ameri cana de Li vre
Comrci o e Mercosul ela ai nda subsi ste, embora mui to atenua-
da, sobretudo quanto ao movi mento de capi tai s de curto prazo.
O ra, em relao a este movi mento que se est formando paula-
ti namente uma corrente de opi ni o, de peso crescente, no senti -
do de que sua li berao a causa das graves cri ses fi nancei ras
que eclodi ram na Amri ca Lati na, Sudeste asi ti co e O ri ente euro-
peu, nos lti mos anos. E que, portanto, urge colocar novamente
sob controle aquele movi mento.
Uma mani festao si gni fi cati va desta mudana de opi ni o o
ressurgi mento da proposta de James Tobi n de que as transfernci as
i nternaci onai s de valores sejam taxadas. Seri a uma medi da para
reduzi r a volati li dade dos capi tai s e que ao mesmo tempo propor-
ci onari a fundos copi osos, que poderi am ser usados para fi nanci ar
o combate pobreza ou qualquer outra fi nali dade meri tri a. H
hoje um movi mento i nternaci onal ( i ni ci ado pelo edi tor de Le
Monde Diplomatique, Bernard Cassen) de luta por essa taxa e por
outras medi das de controle da especulao fi nancei ra i nternaci onal.
O utra mani festao de cr ti ca desregulamentao fi nancei ra
tem surgi do no sei o mesmo das grandes organi zaes multi late-
rai s, li gadas O NU, como o Banco Mundi al, a UNCTAD ( Confernci a
145
das Naes Uni das para o Comrci o e Desenvolvi mento) e o Fun-
do Monetri o I nternaci onal. Mas nada permi te crer que estes
debates levaro, no futuro prxi mo, construo dum novo si s-
tema i nternaci onal de pagamentos, que i nstaurari a regras de con-
trole supranaci onal das flutuaes cambi ai s e da movi mentao
i nternaci onal de valores. Ai nda falta mui to para que as grandes
potnci as ati njam algum consenso neste senti do.
O pem-se a um projeto como esse os que possuem ou
gerenci am grandes empresas transnaci onai s e os que di ri gem ban-
cos e fundos i nternaci onai s. A desregulamentao fi nancei ra
essenci al a estes i nteresses porque lhes assegura no s i ndepen-
dnci a em relao aos governos em cujos pa ses atuam, mas uma
certa superi ori dade sobre eles. Estes i nteresses transnaci onai s
controlam uma massa to grande de ati vos fi nancei ros l qi dos ou
quase l qi dos, que nenhum governo naci onal ousari a desafi -los
sem antes fechar-lhes suas frontei ras. Por i sso, o neoli berali smo
atende perfei tamente a seus ansei os e suas crenas e eles lutaro
para preserv-lo at o lti mo centavo.
mais provvel que alguns dos novos governos, a serem eleitos
na periferia semidesenvolvida da economia mundial, tomem a inicia-
tiva de retomar o controle do mercado cambial e do mercado finan-
ceiro, impedindo a livre circulao de valores para dentro e para fora
do pas. Eliminado assim o foco de instabilidade externo, a constru-
o dum sistema de intermediao financeira razoavelmente seguro
exigiria tambm a sua segmentao, para separar as atividades de
pagamento e guarda de valores das de aplicao em ativos de risco.
Tal separao se justi fi ca basi camente pelas di ferentes de-
mandas que uma soci edade de classe faz ao si stema fi nancei ro. A
classe trabalhadora, ou ao menos a sua mai ori a de bai xa renda,
necessi ta de i ntermedi ri os fi nancei ros para resguardar o valor de
suas reservas l qi das ( guarda de di nhei ro) e obter fi nanci amento
de aqui si es de grande valor: crdi to educati vo, crdi to i mobi li -
ri o e fi nanci amento de compras a prestaes de bens durvei s.
Alm di sso, a pri nci pal forma de apli cao de longo prazo da
classe trabalhadora a previ dnci a soci al, que na mai ori a dos pa -
ses pbli ca e obri gatri a. O s trabalhadores de bai xa renda, em
geral, no se di spem a correr ri scos para maxi mi zar seus ganhos
fi nancei ros.
146
No obstante, no si stema fi nancei ro como ele se apresenta
hoje estes trabalhadores no tm alternati va, a no ser deposi tar
seus haveres em bancos, cai xas econmi cas e semelhantes, pri va-
dos ou pri vati zados. Estes i ntermedi ri os apli cam os depsi tos em
ati vos com ri sco, poi s estes prometem rentabi li dade mai or, i ncre-
mentando sua lucrati vi dade. O s assalari ados de renda bai xa e
mdi a so obri gados a se expor a ri scos, que em geral desconhe-
cem e de cujos ganhos quase nunca se apropri am. Esto i mper-
fei tamente protegi dos quando esto pelo seguro de dep-
si to, que em caso de bancarrota garante a resti tui o dos
depsi tos at um certo li mi te.
A classe capi tali sta, pelo contrri o, di spe-se a assumi r ri scos
para obter ganhos fi nancei ros. Ela o faz porque tem capi tal em
geral, recursos de valor elevado e ela no di sti ngue entre a
apli cao do mesmo em ati vi dade produti va ou em ati vos fi nan-
cei ros, mai s ou menos l qi dos. i ndi ferente ao capi tali sta se o
seu ganho provm duma ati vi dade i ndustri al, comerci al etc. ou do
emprsti mo de parte de seu capi tal ao governo ou a algum fundo,
banco etc. porque em todos estes casos ele corre algum ri sco.
Como regra, a mai ori a dos capi tali stas mantm uma cartei ra de
apli caes composta por i nverses produti vas, depsi tos e/ou
t tulos de longo prazo, depsi tos e/ou t tulos de curto prazo e
di nhei ro. S os lti mos doi s ti pos de ati vos do rendi mento fi nan-
cei ro zero ou desprez vel.
Dada esta di ferena entre a demanda dos ri cos e dos pobres
por servi os fi nancei ros, justi fi ca-se a separao do si stema de
i ntermedi ao fi nancei ra em duas partes:
a) um si stema de depsi to em pri nc pi o sem ri sco e sem
retorno; o di nhei ro deposi tado seri a usado para fi nanci ar exclusi -
vamente o dfi ci t pbli co e os juros pagos pelos cofres pbli cos
deveri am ser sufi ci entes para cobri r as despesas do si stema;
b) um si stema de apli caes em bancos ou fundos que sabi -
damente os uti li zam para fi nanci ar ati vi dades ( produti vas ou no)
sujei tas a ri sco. O s deposi tantes neste si stema optam consci ente-
mente pela exposi o ao ri sco em troca duma remunerao, sob
a forma de juros.
Convm observar que o segundo si stema necessri o
enquanto a economi a real for competi ti va e portanto enquanto o
147
segredo do negci o prevalecer como norma. A autori dade mo-
netri a poderi a oferecer aos deposi tantes neste si stema a possi bi li -
dade de adqui ri r seguro contra perda total pela bancarrota da i ns-
ti tui o deposi tri a. A grande vantagem desta separao seri a
li mi tar o mbi to da especulao fi nancei ra aos recursos daqueles
que desejam parti ci par dela. O s haveres da mai ori a trabalhadora
do pbli co estari am preservados. O que exi mi ri a o banco central
de resgatar os bancos e fundos em peri go de fali r, o que hoje ele
obri gado a fazer para evi tar o colapso de todo o si stema.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
O ri sco fi nancei ro em economi as capi tali stas no pode ser
eli mi nado porque decorre da i mprevi si bi li dade da economi a real,
causada pelo fato dela ser descentrali zada e competi ti va. O s capi -
tali stas di ri gem suas empresas li vremente e para no serem supe-
rados pelos concorrentes guardam o segredo do negci o: no
di vulgam os seus planos, ai nda que para serem bem-sucedi dos
dependam de sua relati va harmoni a com os planos de empresas
competi doras e complementares.
No capi tali smo, a lei e a moral i mpem que os mercados
sejam competi ti vos e, portanto, que o futuro da economi a seja
i mprevi s vel. I gnorando o que as outras empresas faro, ao capi -
tali sta no resta outra coi sa seno especular, ou seja, agi r com
base em expectati vas subjeti vas. Por i sso, a economi a real est
sujei ta a ondas de oti mi smo e de pessi mi smo, de modo anlogo
aos mercados fi nancei ros.
A economi a real e os mercados fi nancei ros tm em seu sei o
os mesmos agentes e se sujei tam s mesmas ondas de oti mi smo
e de pessi mi smo. Mas a alavancagem torna estas ondas de propa-
gao mui to mai s rpi das e mai ores nos mercados fi nancei ros do
que na economi a real. O mercado fi nancei ro atua como espelho
deformante da economi a real. Nesta, as reaes s ondas so reti -
das e li mi tadas porque leva tempo tanto expandi r como desati var
a capaci dade produti va.
Na era keynesi ana, as fases de alta e bai xa da economi a real
eram de certa forma conti das pelo controle da autori dade mo-
148
netri a sobre a especulao fi nancei ra. O s mercados fi nancei ros
fi cavam i mpedi dos de captar e devolver com fora redobrada as
osci laes de conjuntura da economi a real.
Na era neoli beral, os mercados fi nancei ros esto li berados e
abertos a ondas proveni entes de sua prpri a economi a real e do
exteri or. A volati li dade da ri queza fi nancei ra retransmi te o seu movi-
mento aos mercados fi nancei ros de outros pa ses e sua prpri a
economi a real. Nas economi as mai s abertas e com mai or presena
do capi tal globali zado, o ci clo de conjuntura se acentua mui to.
Por i sso, generali za-se o clamor pela reestruturao do si ste-
ma fi nancei ro i nternaci onal e a i nstaurao de regras e controles
da movi mentao do capi tal de curto prazo. Um movi mento, cujo
cresci mento mui to rpi do si gni fi cati vo, o cri ado pelo edi tor do
Le Monde Diplomatique, pela adoo de um i mposto sobre a
movi mentao de valores sobre frontei ras, cuja recei ta poderi a
servi r ao combate pobreza.
As doutri nas neoli berai s esto sendo mai s cri ti cadas e um
debate novo comeou nas enti dades multi laterai s sobre a desre-
gulao fi nancei ra. Mas por enquanto as i di as que surgi ram esto
longe de formar um projeto vi vel para um novo si stema i nterna-
ci onal de pagamentos. Ser necessri o superar a oposi o dos
di ri gentes das transnaci onai s e da banca globali zada, que no
querem abri r mo das vantagens que a li berdade de movi mentar
valores sobre frontei ras lhes confere ante os governos dos pa ses
em que operam.
mai s provvel que a construo de si stemas fi nancei ros
mai s seguros se i ni ci e no plano naci onal, talvez por i ni ci ati va de
novos governos a serem elei tos na peri feri a semi desenvolvi da. O
ponto de parti da seri a um mercado cambi al controlado pelo ban-
co central, com a entrada e sa da de capi tai s sujei tas autori za-
o do mesmo. E a separao da i ntermedi ao fi nancei ra em um
segmento de i nsti tui es que emi tem mei os de pagamentos e
guardam valores e um outro de i nsti tui es que operam com ati -
vos de ri sco.
O pri mei ro segmento deveri a atender basi camente as deman-
das por servi os fi nancei ros da classe trabalhadora: contas de
depsi tos que no preci sam render juros, desde que preservem o
valor real dos saldos; e i nstrumentos de pagamento, como che-
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ques ou cartes de crdi to. Como o trabalhador no vi sa rendi -
mentos fi nancei ros, seus depsi tos no deveri am estar sujei tos a
qualquer ri sco. O s ati vos, neste segmento, seri am apli cados pro-
vavelmente na d vi da pbli ca, cujos juros deveri am servi r para
cobri r os custos da i ntermedi ao.
O segundo segmento cumpri ri a as funes do si stema atual,
oferecendo ao pbli co de rendas alta e mdi a opes de apli ca-
o de ri sco e formando cadei as de transformao de prazos e de
ri scos. Atenderi a sobretudo a demanda por fi nanci amento das
empresas e ofereceri a oportuni dades de especulao a quem as
qui sesse.
O si stema bancri o surgi u ( como vi mos no cap tulo 1 da segun-
da parte) basi camente para atender as necessi dades dos governos e
dos grandes empresri os. Aos poucos ele foi se expandi ndo e se
tornando um si stema pbli co, voltado tambm para as pequenas e
mdi as empresas e para os trabalhadores de renda mdi a. O pbli-
co de bai xa renda defi ni ti vamente i ncompat vel com os i nteresses
e a lgi ca da banca pri vada. O valor de seus depsi tos passi vos e
ati vos i nsufi ci ente para que o spread* entre a taxa de juros ati va
e passi va possa cobri r os custos de seu processamento. Tai s custos
consi stem na manuteno de agnci a, no pagamento de funci on-
ri os etc. e s so cobertos por operaes de determi nado valor m ni-
mo para ci ma.
Por i sso, para se abri r uma conta num banco, este exi ge um
depsi to i ni ci al m ni mo e a comprovao duma renda m ni ma. A
demanda de servi os fi nancei ros dos pobres tem de ser sati sfei ta
por usurri os, por i nsti tui es reli gi osas ( como os montepi os) ou
por i nsti tui es especi ali zadas. Estas lti mas so mui tas vezes
pbli cas, tomando a forma no Brasi l das tradi ci onai s cai xas econ-
mi cas ou das cadernetas de poupana. O s mui to pobres, no entan-
to, no conseguem sequer uti li zar estas i nsti tui es e fi cam mesmo
merc dos agi otas.
Desde o sculo passado, os camponeses e os artesos euro-
peus cri aram suas prpri as enti dades fi nancei ras, que so as coo-
perati vas de crdi to. Estas so possu das e di ri gi das pelos seus
deposi tantes ou por pessoas elei tas por eles. A cooperati va de
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4. Um sistema financeiro para os pobres
* Spread a di ferena entre a taxa de juros que o banco cobra de seus
prestatri os e a que ele paga aos seus prestami stas ( deposi tantes) . Q uanto mai or
o spread, tanto mai or a recei ta bruta do banco.
crdi to essenci almente uma enti dade comuni tri a, ou seja, ela
est a servi o duma comuni dade formada pelos habi tantes dum
povoado ou dum bai rro ou pelos empregados duma fi rma, uni -
versi dade, reparti o pbli ca etc. A cooperati va exi ge que os seus
sci os se conheam e confi em uns nos outros. Esta confi ana
fundamental poi s os pobres tm poupanas parcas e que so de
enorme i mportnci a para eles. Ao deposi tar suas economi as na
cooperati va, cada sci o as di sponi bi li za a outros sci os, tendo em
vi sta fi nanci ar suas ati vi dades. A cooperati va tende, portanto, a
emprestar os fundos deposi tados aos prpri os sci os. Como estes
se conhecem e sabem que merecem confi ana, o ri sco fi nancei ro
reduzi do ao m ni mo.
A cooperati va de crdi to est mui tas vezes li gada a outras for-
mas de cooperao. As cooperati vas agr colas, por exemplo, per-
mi tem aos camponeses comprar em conjunto tratores, ferti li zan-
tes, ani mai s etc. e vender em conjunto suas safras. O s sci os e
algumas vezes tambm os di ri gentes das cooperati vas de crdi to
e agr colas tendem a ser os mesmos, o que torna o ri sco fi nancei -
ro no m ni mo bem conheci do e por i sso mai s controlvel, poi s os
prestatri os reali zam ati vi dades mui to semelhantes aos dos depo-
si tantes. Algo mui to semelhante ocorre com cooperati vas de cr-
di to urbanas que se li gam a cooperati vas de habi tao, tendo as
mesmas pessoas como sci as. O s depsi tos na cooperati va de
crdi to se desti nam a fi nanci ar a construo resi denci al desenvol-
vi da pela cooperati va de habi tao.
Nestes casos todos, pessoas de renda modesta juntam suas
economi as num fundo rotati vo, admi ni strado sob forma coopera-
ti va. A sua i mportnci a est no fato de que estas pessoas se bene-
fi ci am de emprsti mos que jamai s obteri am de bancos porque
no possuem propri edades que possam oferecer como garanti a.
O conheci mento e a confi ana mtua substi tuem a garanti a. O s
agi otas tambm emprestam sob confi ana mas cobram juros enor-
mes que mui tas vezes quebram seus cli entes, submetendo-os a
uma espci e de servi do da d vi da. A uni o soli dri a dos pobres
preserva-os deste desti no terr vel. Um papel semelhante desem-
penha outra enti dade fi nancei ra dos pobres: o seguro mtuo.
Tomam esta forma enti dades de benef ci o mtuo que em troca
duma contri bui o modesta prestam servi os de sade ou cobrem
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preju zos decorrentes de i nfortni os como i ncndi os, roubos, aci -
dentes, i nvali dez ou morte.
i nteressante observar que em mui tos pa ses as cooperati vas
de crdi to ultrapassam o n vel local e formam cooperati vas de
segundo grau, que so os bancos cooperati vos. Estes ati ngem
di menses regi onai s ou naci onai s ou mesmo multi naci onai s,
sendo possu dos e di ri gi dos pelas cooperati vas ( locai s) de crdi -
to ou por pessoas que elas elegem para este fi m. O s bancos coo-
perati vos podem reuni r fundos pondervei s para fi nanci ar gran-
des empreendi mentos cooperati vos: i ndstri as processadoras de
produtos agr colas, frotas de navi os de carga para exportar e
i mportar produtos de cooperati vas, redes de lojas ou supermerca-
dos de cooperati vas de consumo etc. Nestes casos, o conheci -
mento e a confi ana mtua conti nuam sendo a base das transa-
es. O s bancos cooperati vos tendem a estar li gados s
cooperati vas agr colas, i ndustri ai s, de consumo, habi taci onai s, de
sade etc. que eles fi nanci am.
Uma i nsti tui o semelhante um pouco mai s recente o
Banco do Povo. O seu modelo o Grameen Bank, de Bangla-
desh, fundado em 1977 por Muhammad Yunus, um professor de
economi a da Uni versi dade de Chi ttagong. Em 1974, houve uma
fome terr vel em Bangladesh que matou mui ta gente. O espetcu-
lo de pessoas de aspecto esquelti co chegando ci dade e mor-
rendo qui etamente nas ruas i mpressi onou Yunus, que resolveu
estudar a pobreza extrema para encontrar formas de combat-la.
Foi pesqui sar uma aldei a prxi ma uni versi dade e descobri u que
os mai s pobres eram os que no possu am terras e que sobrevi -
vi am produzi ndo objetos artesanai s ou prestando servi os. Q uase
todos eles eram fi nanci ados por agi otas, que se apoderavam de
grande parte do valor produzi do pelo seu trabalho.
Entre os mui to pobres, os mai s mi servei s eram as mulheres,
mui tas abandonadas, sendo obri gadas a ver seus fi lhos passarem
fome por falta dum capi tal m ni mo, que em geral no passava de
algumas dezenas de dlares. Yunus deu um jei to de relaci onar um
certo nmero de mulheres que poderi am melhorar mui to sua
renda se di spusessem dum pequeno fi nanci amento e resolveu
emprestar-lhes seu prpri o di nhei ro. O s resultados foram to
posi ti vos as mulheres melhoraram sua condi o materi al e
153
devolveram pontualmente as somas emprestadas que Yunus e
seus estudantes resolveram cri ar uma i nsti tui o de mi crocrdi to.
Por mei o de mui tas tentati vas e erros, Yunus e seus colabo-
radores cri aram uma i nsti tui o notvel que torna o mi crocrdi to
aos mai s mi servei s poss vel e seguro. o grupo soli dri o, forma-
do por cerca de ci nco mulheres no aparentadas, que se conhe-
cem e se confi am mutuamente. O banco empresta a uma mulher
do grupo de cada vez, mas todas so avali stas. Se a devedora no
puder pagar o emprsti mo ( em suaves prestaes semanai s) os
outros o fazem em seu lugar, por soli dari edade. Caso um emprs-
ti mo no seja pago, o grupo todo se exclui do banco. Este si ste-
ma funci ona de tal forma que a i nadi mplnci a do Grameen Bank
i nferi or ao dos bancos comerci ai s, que s concedem emprsti -
mos contra garanti as reai s.
Grameen Bank si gni fi ca banco rural ou da aldei a. Ele no tem
agnci as, mas agentes de crdi to, que moram nas aldei as e conhe-
cem as suas mulheres pobres. As agentes, que so empregadas
regulares do banco, tem por tarefa convencer algumas destas
mulheres a acei tar um pequeno emprsti mo, formando com suas
vi zi nhas ou ami gas grupos soli dri os. O negci o comea a crescer
quando as outras mulheres tomam conheci mento do aumento de
renda obti do pelas mulheres que se li vram da dependnci a do
usurri o. O nmero de grupos soli dri os se multi pli ca. Estes gru-
pos se renem semanalmente com a agente de crdi to, que acom-
panha a vi da e a ati vi dade econmi ca das associ adas, recebe pedi -
dos de emprsti mos e os despacha na hora, sem papelada, mesmo
porque a mai ori a das prestatri as so analfabetas.
As scias do Grameen Bank em geral fazem programas de pou-
pana por meio de seus grupos solidrios. Q uando uma scia aca-
bou de devolver, com juros, o emprstimo recebido ela passa a ter
direito a receber outro, maior e por prazo mais dilatado. Este siste-
ma educa as mulheres, em geral artess, a utilizar o crdito, cumprin-
do todas as clusulas do contrato oral de financiamento. medida
que elas aumentam suas rendas, elas depositam mais no banco e
este passa a dispor de mais fundos para expandir suas atividades.
No ano passado, quando o banco aldeo de Yunus comple-
tou 21 anos, ele ti nha 2, 4 mi lhes de cli entes-sci os, 94% delas
mulheres; empregava 12 mi l agentes de crdi to. O banco uma
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vasta cooperati va de crdi to: a mai or parte do capi tal dele perten-
ce s cli entes, que recebem os lucros do banco, proveni entes dos
juros pagos por elas. O modelo banco do povo est sendo
i mplantado em outros pa ses do Pri mei ro e do Tercei ro Mundo.
Na Bol vi a, h um banco do povo que em poucos anos j alcan-
ou dezenas de mi lhares de sci as. No Brasi l, os bancos do povo
so i ni ci ati vas mai s recentes, um dos pri mei ros foi cri ado pela
prefei tura de Porto Alegre, em 1996.
I nfeli zmente, no Brasi l, as cooperati vas de crdi to esto quase
proi bi das, tal o volume de restri es que o Banco Central i mpe
para autori z-las. Da mesma forma, todos os bancos do povo em
nosso pa s so apenas O NGs fi nancei ras, ou seja, esto proi bi dos
de receber depsi to. I sso reduz drasti camente suas possi bi li dades
de expanso, poi s eles fi cam i mpedi dos de se expandi r base dos
recursos gerados pela melhori a de rendi mento possi bi li tado pelos
seus prpri os mi crocrdi tos. As cooperati vas cri adas por desem-
pregados, assentados pela reforma agrri a e por grupos economi-
camente margi nali zados no tem onde se fi nanci ar porque o
Banco Central defende o monopli o dos bancos na prestao de
servi os fi nancei ros. Como os bancos no atendem os pobres, o
Banco Central acaba por defender o monopli o dos agi otas.
Est comeando uma nova luta no Brasi l, a luta pelo di rei to
dos pobres de terem acesso a mi crocrdi to e de formar suas pr-
pri as i nsti tui es de poupana e emprsti mo. Cooperati vas de
crdi to e bancos do povo esto se revelando como essenci ai s a
qualquer movi mento de erradi cao da pobreza no Brasi l.
RESUMO DAS I DI AS PRI NCI PAI S
O s bancos comerci ai s surgi ram para atender as empresas e as
camadas de renda alta e mdi a. Eles no atendem os pobres, poi s
o processamento das pequenas quanti as que estes podem poupar
s dari a preju zos aos bancos. Prestam servi os fi nancei ros aos
pobres, sobretudo os agi otas, e em alguns casos i nsti tui es reli -
gi osas ou especi ali zadas.
Uma destas i nsti tui es a cooperati va de crdi to, que foi
i nventada na Alemanha, em meados do sculo XI X, e hoje exi stem
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no mundo i ntei ro. A cooperati va de crdi to possu da pelos seus
deposi tantes e di ri gi da por pessoas elei tas por eles. Ela normal-
mente empresta aos prpri os sci os, consti tui ndo uma espci e de
consrci o de crdi to rotati vo. Como os sci os so mui tas vezes
pobres e no tm garanti as a oferecer, vi tal que eles pertenam
mesma comuni dade, se conheam e se confi em mutuamente.
Cooperati vas de crdi to se li gam freqentemente a outros ti pos
de cooperati vas, como as de comerci ali zao agr cola, no campo
ou habi taci onai s, nas ci dades. Desta forma os fundos das coopera-
ti vas servem para fi nanci ar ati vi dades econmi cas de seus sci os.
O utra i nsti tui o fi nancei ra a servi o dos pobres so as associ aes
de benef ci o mtuo, que seguram seus sci os contra enfermi dades,
velhi ce, i nvali dez etc. Tambm neste caso, os cli entes so os donos
da i nsti tui o e so eles que escolhem os admi ni stradores.
Em pa ses em que grande o nmero de cooperati vas de cr-
di to elas formam cooperati vas de segundo grau, que o banco
cooperati vo. Estes podem reuni r fundos pondervei s, assumi ndo
mbi to naci onal ou multi naci onal, podendo fi nanci ar grandes
empreendi mentos cooperati vos como i ndstri as, redes de lojas ou
supermercados, cooperati vas de comerci ali zao i nternaci onal etc.
O utra i nsti tui o semelhante surgi u em 1977 em Bangladesh,
um dos pa ses mai s pobres do mundo. Trata-se do Grameen Bank
[Banco da Aldei a] conheci do como Banco dos Pobres. Ele se volta
aos mai s pobres, que no caso eram as mulheres, mui tas sendo
vi vas, di vorci adas ou abandonadas, lutando desesperadamente
para cri ar seus fi lhos. Elas dependi am de agi otas para ter acesso
ao pequeno capi tal que uti li zavam. O Grameen Bank no tem
agnci as com gui chs. Seus agentes de crdi to vi vem nas aldei as
e tm por mi sso organi zar as mulheres em grupos soli dri os de
pelo menos ci nco. Como nenhuma tem garanti as a oferecer, o
emprsti mo a cada uma de responsabi li dade de todas.
O banco do povo empresta pequenas quanti as a prazos de
alguns meses. Q uando so amorti zadas, a cli ente passa a ter di rei -
to a um emprsti mo mai or e por prazo um pouco mai or. E assi m
por di ante. A i nadi mplnci a nestes bancos menor do que nos
bancos comerci ai s. Em 1998, o Grameen Bank ti nha 2, 4 mi lhes
de cli entes, que so propri etri os do banco. Trata-se duma gi gan-
tesca cooperati va de crdi to.
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Hoje h bancos do povo no mundo i ntei ro, i nclusi ve no
Brasi l, onde acabaram de receber sua pri mei ra ofi ci ali zao. Mas
a medi da provi sri a pro be taxati vamente que os bancos do povo
recebam depsi tos, o que eli mi na a metade dos servi os que eles
deveri am prestar aos mai s pobres. As restri es legai s a todas as
i nsti tui es fi nancei ras cri adas pelos trabalhadores, no Brasi l, tm
por efei to que as cooperati vas que se multi pli cam no pa s em res-
posta cri se do trabalho no tm onde se fi nanci ar.