Persistencia de La Rentabildad Chile Ppg114

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ESCUELA DE ADMINISTRACIN Y CONTADURA PBLICA
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Gestin y organizacin
Determinants of Working Capital Management
in Latin American Companies
SAMUEL MONGRUT, DARCY FUENZALIDA OSHEE,
CLAUDIO CUBILLAS ZAVALETA & JOHAN CUBILLAS ZAVALETA
Relacin entre la creacin de valor y la inversin en I+D: una
aproximacin mediante redes neuronales artificiales
NGEL SAMANIEGO ALCNTAR & SAMUEL MONGRUT
Sistemas locais de produo: uma anlise dos fatores
inibidores das relaes de cooperao e interao
ANTONIO IACONO, MARCELO SEIDO NAGANO & EDMUNDO ESCRIVO FILHO
Una aproximacin holstica a la determinacin y
gestin de precios en las compaas hoteleras
ROSARIO DEL CARMEN MARTN SAMPER & JOS MORENO ROJAS
Administracin pblica
Determinantes do endividamento da administrao local:
estudo exploratrio nos municpios do norte de Portugal
NUNO ADRIANO BAPTISTA RIBEIRO & SUSANA MARGARIDA FAUSTINO JORGE
Gobierno corporativo y sector pblico: un estudio
bibliomtrico en las principales revistas ISI
JESS MAURICIO FLREZ-PARRA, MARA VICTORIA LPEZ-PREZ
& ANTONIO MANUEL LPEZ-HERNNDEZ
El cambio estratgico en las empresas pblicas desde la perspectiva
directiva. Estudio de las televisiones regionales en Espaa
SILVIA SOSA-CABRERA & DOMINGO VERANO-TACORONTE
Economa y desarrollo
Es Chile un mercado competitivo? Anlisis de la persistencia
de la rentabilidad aplicando un panel dinmico
CLAUDIO ARAYA SASSI, PABLO RODRIGO & FRANCISCO MORALES
Finanzas
Los determinantes de la rentabilidad primaria de los bonos de
titulizacin hipotecaria: la influencia de las estructuras multitramo
MIGUEL . PEA-CEREZO, ARTURO RODRGUEZ-CASTELLANOS
& FRANCISCO J. IBEZ-HERNNDEZ
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Contenido
J O U R N A L
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INNOVAR
REVISTA DE CIENCIAS ADMINISTRATIVAS Y SOCIALES Vol. 24, nm. 51 enero-marzo de 2014 ISSN 0121-5051 E-ISSN 2248-6968
UNIVERSIDAD NACIONAL DE COLOMBIA
Ignacio Mantilla Prada
Rector general/Chancellor
FACULTAD DE CIENCIAS ECONMICAS
Jos Guillermo Garca Isaza
Decano /Dean
ESCUELA DE ADMINISTRACIN
Y CONTADURA PBLICA
Gloria Isabel Rodrguez Lozano
Director/Head of the School
MAESTRA EN ADMINISTRACIN
Luis Alejandro Rodrguez Ramrez
Coordinador acadmico/Academic coordinator
MAESTRA EN CONTABILIDAD Y FINANZAS
Germn Guerrero Chaparro
Coordinador acadmico/Academic coordinator
INNOVAR
REVISTA DE CIENCIAS ADMINISTRATIVAS Y SOCIALES
Dra. Gloria Isabel Rodrguez Lozano
Directora y editora general/Editor in Chief

PROCESO EDITORIAL
/EDITING PROCESS
Editor asociado/Associate editor
Leonardo A. Paipilla Pardo
Alejandro Pea Bello (revinnova_bog@unal.edu.co)
Coordinadora editorial/Editorial coordinator
Carolina Gutirrez Rozo (revinnova_bog@unal.edu.co)
Asistente editorial/ Editorial Assistant
Ana Ma. Castillo Montaa (revinnova_bog@unal.edu.co)
Correccin de estilo/Copyediting and Proofreading
Edwin Algarra Surez (edalgarras@unal.edu.co)
Edward Helbein (ehelbein@yahoo.com)
Traducciones/Translations:
Proceditor Ltda. (proceditor@yahoo.es)
Roanita Dalpiaz (ro_popa@hotmail.com)
Diagramacin y diseo/Typesetting and design:
Ilustraciones/Ilustrations
Ivn Benavides Carmona (ivanquio@hotmail.com)
Impresin y acabados/Printing and final art
SUSCRIPCIONES Y CANJE INTERNACIONAL:
Por favor comunquese con la Coordinacin de INNOVAR
al correo electrnico: revinnova_bog@unal.edu.co
Pgina web: www.innovar.unal.edu.co
Telfono (57) (1) 3165000 ext. 12308, 12367.
3 Editorial
5 Determinants of Working Capital Management in Latin American Companies
SAMUEL MONGRUT, DARCY FUENZALIDA OSHEE, CLAUDIO CUBILLAS ZAVALETA &
JOHAN CUBILLAS ZAVALETA
19 Relacin entre la creacin de valor y la inversin en I+D: una
aproximacin mediante redes neuronales artificiales
NGEL SAMANIEGO ALCNTAR & SAMUEL MONGRUT
31 Sistemas locais de produo: uma anlise dos fatores
inibidores das relaes de cooperao e interao
ANTONIO IACONO, MARCELO SEIDO NAGANO & EDMUNDO ESCRIVO FILHO
45 Una aproximacin holstica a la determinacin y
gestin de precios en las compaas hoteleras
ROSARIO DEL CARMEN MARTN SAMPER & JOS MORENO ROJAS
Administracin pblica
61 Determinantes do endividamento da administrao local:
estudo exploratrio nos municpios do norte de Portugal
NUNO ADRIANO BAPTISTA RIBEIRO & SUSANA MARGARIDA FAUSTINO JORGE
79 Gobierno corporativo y sector pblico: un estudio
bibliomtrico en las principales revistas ISI
JESS MAURICIO FLREZ-PARRA, MARA VICTORIA LPEZ-PREZ &
ANTONIO MANUEL LPEZ-HERNNDEZ
99 El cambio estratgico en las empresas pblicas desde la perspectiva
directiva. Estudio de las televisiones regionales en Espaa
SILVIA SOSA-CABRERA & DOMINGO VERANO-TACORONTE
113 Es Chile un mercado competitivo? Anlisis de la persistencia
de la rentabilidad aplicando un panel dinmico
CLAUDIO ARAYA SASSI, PABLO RODRIGO & FRANCISCO MORALES
Finanzas
127 Los determinantes de la rentabilidad primaria de los bonos de
titulizacin hipotecaria: la influencia de las estructuras multitramo
MIGUEL . PEA-CEREZO, ARTURO RODRGUEZ-CASTELLANOS &
FRANCISCO J. IBEZ-HERNNDEZ
Informacin editorial
143 Informacin editorial
145 Pautas para colaboradores
Innovar Vol. 24 nm. 51 incluye en su portada la obra de
Carlos Jacanamijoy, Cadas de agua en Curiyacu. leo sobre
lienzo. 1997. 140 x 170.
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ESTRATEGIA Y ORGANIZACIONES
Ali Smida, Universidad Paris 13, Francia
Jos Ernesto Amors, Universidad del Desarrollo, Chile
Jos Gabriel Aguilar Barcel, Universidad Autnoma de Baja California, Mxico
Luis M. Silva Domingo, Universidad ORT, Uruguay
Vctor Ral Lpez, Universidad de Castilla La Mancha, Espaa
Ricardo Gouveia Rodrigues, University of Beira Interior, Portugal
Pablo Rodrigo Ramrez, Universidad Adolfo Ibez, Chile
Luis Arturo Rivas Tovar, Instituto Politcnico Nacional, Mxico
Gregorio Caldern, Universidad Nacional de Colombia
(Sede Manizales), Colombia
Francisco Lpez Gallego, Universidad EAFIT, Colombia
CONTABILIDAD Y FINANZAS
Crawford Spence, United Arab Emirates University, Emiratos rabes
Javier de Len Ledesma, Universidad de Las Palmas de Gran Canaria, Espaa
Jos Juan Dniz Mayor, Universidad de Las Palmas de Gran Canaria, Espaa
Mara Concepcin Verona, Universidad de Las Palmas de Gran Canaria, Espaa
Miguel ngel Martnez Sedano, Universidad del Pas Vasco, Espaa
Ramn Alfonso Ramos, Universidad de Santiago de Chile, Chile
Mary A. Vera, Universidad Nacional de Colombia, Colombia
Marysela Coromoto Morillo Moreno, Universidad de Los Andes, Venezuela
ECONOMA Y ORGANIZACIONES
Arturo Vsquez Prraga, University of Texas- Pan American,
Estados Unidos de Amrica
Francisco Jos Delgado Rivero, Universidad de Oviedo, Espaa
GESTIN DE OPERACIONES
Gabriel Aramouni, Universidad de San Andrs, Argentina
Manuel Francisco Surez Barraza, Tecnolgico de Monterrey, Mxico
GESTIN DEL TALENTO HUMANO
Lorenzo Revuelto Taboada, Universidad de Valencia, Espaa
MARKETING
Amparo Cervera Taulet, Universidad de Valencia, Espaa
Ana Isabel Jimnez Zarco, Universidad Oberta de Catalunya, Espaa
Hernn Talledo Flores, Grupo Episteme, Per
Joaqun Snchez Herrera, Universidad de Valencia, Espaa
Mara del Pilar Martnez Ruiz, Universidad de Castilla La Mancha, Espaa
Sergio Olavarrieta, Universidad de Chile, Chile
Sergio Moreno Gil, Universidad de Las Palmas de Gran Canaria, Espaa
Hctor Augusto Rodrguez Orejuela, Universidad del Valle, Colombia
Don Sexton, Columbia Business School, Estados Unidos de Amrica
COMIT EDITORIAL/EDITORIAL COMMITTEE
Dra. Gloria Rodrguez Lozano, Facultad de Ciencias Econmicas,
Universidad Nacional de Colombia, sede Bogot
Dr. Francisco Rodrguez Vargas, Universidad Pars VIII, Francia
Dr. scar Castellanos, Facultad de Ingeniera,
Dra. Liliana Chicaza, Escuela de Administracin y Contadura Pblica,
Dr. Jorge Hernando Molano, Escuela de Administracin y Contadura
Pblica, Universidad Nacional de Colombia, sede Bogot
Dr. Ernesto Sierra, Facultad de Ciencias Administrativas, Econmicas y
Contables, Universidad Central, Bogot
Dr. Carlos Alberto Rodrguez Romero, Escuela de Administracin y
Contadura Pblica, Universidad Nacional de Colombia, sede Bogot
Dr. Eduardo Senz Rovner, Escuela de Administracin y Contadura
Pblica, Universidad Nacional de Colombia, sede Bogot
Dr. Carlo Tognato, The University of Adelaide, Australia
Dr. Carlos Eduardo Maldonado, Universidad del Rosario, Bogot
Resumida, indexada o referenciada /Summarized, indexed or referenced: Sociological Abstracts (CSA) - USA Public Affairs Information Service (PAIS)
- USA Thomson Gale. Informe Acadmico (Texto completo/Full text) - Mxico Citas Latinoamericanas en Ciencias Sociales y Humanidades (CLASE) -
Mxico Sistema Regional de Informacin en Lnea para Revistas Cientficas de Amrica Latina, el Caribe, Espaa y Portugal (Latindex) - Mxico Redalyc
- Mxico SciELO Colombia - Colombia Directorio Ulrichs - USA ndice Nacional de Publicaciones Seriadas Cientficas y Tecnolgicas Colombianas
(Publindex - Mxima categora A1) - Colombia Scopus (Elsevier B.V.) - USA.
El contenido de los artculos y reseas publicadas es responsabilidad de los autores y no refleja el punto de vista u opinin de la Escuela de Administracin de
Empresas y Contadura Pblica de la Facultad de Ciencias Econmicas o de la Universidad Nacional de Colombia. /The contents of all published articles and
reviews are the authors responsibility and do not reflect whatsoever the point of view or opinion of the School of Business and Public Accounting of the Faculty
of Economic Sciences or of the Universidad Nacional de Colombia.
El material de esta revista puede ser reproducido o citado con carcter acadmico, citando la fuente. /All published contents can be quote or reproduce for
academic purposes, acknowledging the source.
DIRECCIN INNOVAR
Directora y editora general/Editor in Chief: Dra. Gloria Isabel Rodrguez Lozano
EDITORES CIENTFICOS /SCIENTIFIC EDITORS
COMIT CIENTFICO/SCIENTIFIC COMMITTEE
Dr. J. David Cabedo Semper, Universitat Jaume I de Castelln, Espaa
Dra. Amparo Cervera Taulet, Universidad de Valencia, Espaa
Dr. Sebastin Donoso, Universidad de Talca, Chile
Dra. Irene Gil Saura, Universidad de Valencia, Espaa
Dr. Javier Snchez, Universitat Jaume I de Castelln, Espaa
Dr. Eduardo Torres Moraga, Universidad de Chile, Chile
Dr. Gregorio Martn de Castro, Universidad Complutense de Madrid, Espaa
Dr. Joaqun Alegre Vidal, Universidad de Valencia, Espaa
Dra. Teresa Garca Merino, Universidad de Valladolid, Espaa
Dra. Ma. Valle Santos lvarez, Universidad de Valladolid, Espaa
Dra. Mnica Gmez Surez, Universidad Autnoma de Madrid, Espaa
Dr. Jos Humberto Ablanedo Rosas, University of Texas at El Paso, USA
Dr. Lorenzo Revuelto Taboada, Universidad de Valencia, Espaa
Dr. Jos Solana Ibez, Universidad de Murcia, Espaa
Dr. Jos Enrique Devesa Carpio, Universidad de Valencia, Espaa
Dr. Javier de Len Ledesma, Universidad de Las Palmas de Gran Canaria, Espaa
COLABORADORES EN ESTE NMERO/CONTRIBUTING AUTHORS FOR THIS ISSUE:
Samuel Mongrut Darcy Fuenzalida Claudio Cubillas Johan Cubillas ngel Samaniego Antonio Iacono Marcelo Seido Edmundo
Escrivo Rosario Del Carmen Martn Jos Moreno Jess M. Flrez-Parra Mara V. Lpez-Prez Antonio M. Lpez-Hernndez
Silvia Sosa Domingo Verano Claudio Araya Pablo Rodrigo Francisco Morales Nuno A. Baptista Susana M. Faustino Miguel A.
Pea-Cerezo Arturo Rodrguez-Castellanos Francisco J. Ibez-Hernndez
3 REV. I NNOVAR VOL. 24, NM. 51, ENERO- MARZO DE 2014
E
l primer nmero de 2014 de la revista Innovar abor-
da temas de indudable inters en el mbito nacional
e internacional, que se despliegan en cuatro seccio-
nes: 1) Gestin y organizacin, 2) Administracin pblica,
3) Economa y desarrollo, y 4) Finanzas.
En lo que respecta a la Gestin y organizacin, se presen-
tan cuatro artculos: el primero de ellos, Determinants of
working capital management in Latin America, nos mues-
tra cmo algunos factores influyen sobre la manera en que
las compaas latinoamericanas gestionan su capital de
trabajo; el segundo, intitulado Relacin entre la creacin
de valor y la inversin en I+D: una aproximacin mediante
redes neuronales artificiales, analiza a travs de un mo-
delo no lineal la relacin de creacin de valor y la inver-
sin en Investigacin y Desarrollo (I+D); el tercero, llamado
Sistemas locais de produo: uma anlise dos fatores ini-
bidores das relaes de cooperao e interao, es un art-
culo que presenta factores organizacionales y ambientales
que inhiben las relaciones de cooperacin e interaccin del
Sistema Local de Produccin (SLP), mediante un estudio
exploratorio en un sistema de tipo embrionario, que acta
en el segmento de mquinas e implementos agrcolas, ubi-
cado en la regin occidental de Paran, Brasil; el ltimo,
intitulado Una aproximacin holstica a la determinacin
y gestin de precios en las compaas hoteleras, es un caso
de estudio en el sector hotelero donde se hace la identifi-
cacin de los factores que intervienen en la determinacin
de las tarifas hoteleras y gestin de los mismos, sealando
que los principales factores que influyen en las decisiones
de precio en la empresa hotelera son el nivel de deman-
da, las percepciones de los clientes y las actuaciones de la
competencia.
En cuanto a la Administracin pblica, el artculo Determi-
nantes do endividamento da administrao local: estudo
exploratrio nos municpios do norte de Portugal, analiza
los determinantes del endeudamiento de la administracin
local en municipios del norte de Portugal, que es clave en
la sostenibilidad financiera, evidenciando que tanto en un
anlisis bivariado como en el multivariado los principa-
les factores determinantes son los mismos: el lmite legal
mximo de endeudamiento, los gastos totales, los ingresos
de capital y el saldo presupuestal corriente. Otro artculo,
Editorial
con el ttulo Gobierno corporativo y sector pblico: un es-
tudio bibliomtrico en las principales revistas ISI, dirigido a
analizar el Gobierno Corporativo (GC) en el rea del sec-
tor pblico, realiza un anlisis bibliomtrico comprendido
entre los aos 2000 y 2008, donde se analizan las tem-
ticas ms relevantes y significativas, as como los autores
ms citados y las teoras ms empleadas, poniendo de ma-
nifiesto las principales lneas de trabajo desarrolladas en
un rea de estudio todava incipiente y adicionalmente ve
cmo los enfoques sobre la aplicacin de cdigos de bue-
nas prcticas, tica corporativa y responsabilidad social di-
fieren de los adoptados en el mbito privado. El ltimo
artculo de esta seccin, intitulado El cambio estratgico
en las empresas pblicas desde la perspectiva directiva. Es-
tudio de las televisiones regionales en Espaa, propone un
modelo explicativo de la capacidad de cambio estratgico
de la organizacin pblica desde la perspectiva directiva, a
partir de la presentacin de un estudio de mltiples casos,
realizado en cadenas de televisin regionales en Espaa.
Sobre la seccin Economa y desarrollo, la investigacin lla-
mada Es Chile un mercado competitivo? Anlisis de la per-
sistencia de la rentabilidad aplicando un panel dinmico
analiza mediante el uso de una metodologa de panel di-
nmico el nivel de persistencia de la rentabilidad de firmas
compitiendo en Chile, situando al pas en un nivel de com-
petitividad interna incluso menor al de pases de un nivel
de desarrollo econmico inferior.
Para finalizar, en la seccin de Finanzas el artculo, deno-
minado Los determinantes de la rentabilidad primaria de
los bonos de titulizacin hipotecaria: la influencia de las es-
tructuras multitramo, analiza los determinantes de la ren-
tabilidad primaria de los bonos de titulizacin hipotecaria
(conocidos en la literatura como mortgage backed securi-
ties, o MBS) emitidos en Espaa durante el periodo 1993-
2011.
GLORIA I. RODRGUEZ L. Ph. D.
Directora y editora general - INNOVAR
Profesora asociada de tiempo completo
Escuela de Administracin y Contadura Pblica
Facultad de Ciencias Econmicas
Editorial
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he first volume of Innovar in 2014 deals with topics
of unquestioned interest both for Colombia and inter-
nationally. It is divided into four sections: manage-
ment and organization, public administration, economy
and development and, lastly, finance.
Four articles are included in the section on management
and organization. The first (Determinants of working capi-
tal management in Latin America) discusses how certain
factors determine the ways in which Latin American com-
panies manage their working capital; the second (The re-
lationship between the creation of value and investment in
R & D: An approach employing artificial neural networks)
employs a non-linear model (artificial neural networks) to
analyze the relationship between the creation of value and
investment in R&D; the third article (Local Production Sys-
tems: An analysis of factors inhibiting cooperation and in-
teraction) is a an exploratory study of an embryonic Local
Production System (LPS) operating in the agricultural ma-
chinery and implements sector in the west of Paran state,
Brazil. It presents the factors that inhibit the development of
cooperation relations and interaction of the LPS. The last ar-
ticle in this section (A holistic approach to determining and
managing rates in the hotel sector) is a case study of the ho-
tel sector, which identifies factors affecting hotel rates and
the procedures that are followed to set them. The article
indicates that the principal factors influencing company
price decisions are demand levels, client perceptions and
actions taken by the competition.
One of the articles in the section on public administration
(Determinants of indebtedness in local government admi-
nistrations: An exploratory study of municipalities in Nor-
thern Portugal) analyses the determinants of indebtedness
in local government administrations in northern Portugal,
a key aspect of the analysis of the financial sustainability.
The article shows that in both bivariate and the multiple
analyses the principal causal factors are the same: The le-
gal maximum level of indebtedness, total spending, capital
receipts and the current account balance Another article
(Corporate Governance and the public sector: A bibliome-
tric study of the principal ISI journals), examines Corporate
Governance (CG) in the public sector, carries out a biblio-
metric analysis covering the 2000-2008 period, examines
the most significant topics covered by the research, the
most cited authors and the most frequent theoretical ap-
proaches used, illustrating the principal lines of research
developed up to now in a still-incipient area of research.
Furthermore, the article illustrates the ways in which pu-
blic sector approaches to codes of good practice, corporate
ethics and social responsibility differ from their equivalents
in the private sector. The final article in this section (Mana-
gement perspectives on strategic change in publicly-owned
enterprises. A case study of regional television channels in
Spain) proposes an explanatory model of the capacity for
strategic change in publically-owned enterprises from the
management perspective. It is illustrated using a multiple
case study of Spanish regional television channels.
One article Chile a competitive market? Analysis of persis-
tence of profits using a dynamic panel approach) is pre-
sented in the section on economy and development. This
study uses a dynamic panel approach to examine the per-
sistence of profits of companies operating in Chile, finding
that Chile is less competitive even than countries with
lower levels of economic development.
We present a final article (Determinants of the primary
profitability of mortgage-backed securities: The influence
of multiframe structures) which examines factors determi-
ning the primary profitability of mortgage-backed securi-
ties (MBS) issued in Spain between 1993 and 2011.
GLORIA I. RODRGUEZ L. Ph. D.
Director and General Editor - INNOVAR
Full-time Associate Professor
School of Administration and Public Accounting
Economic Sciences Faculty
Universidad Nacional de Colombia, Bogot campus
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INNOVAR
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CLASIFICACIN JEL: G39, M16.
RECIBIDO: enero de 2011 APROBADO: abril de 2013.
CORRESPONDENCIA: Av. Epigmenio Gonzlez 500. Fracc. San Pablo, C.P.
76130, Quertaro, Mxico.
CITACIN: Mongrut, S., D. Fuenzalida, C. Cubillas y J. Cubillas (2014).
Determinants of working capital management in Latin America. Inno-
var, 24(51), 5-18.
Determinants of Working
Capital Management in Latin
American Companies
Samuel Mongrut
Profesor de la Escuela de Graduados del Tecnolgico
de Monterrey, Campus Quertaro, Mxico.
Profesor Asociado del Centro de Investigacion de la Universidad
del Pacfico (CIUP), Lima, Per
Correo electrnico: smongrut@itesm.mx
Darcy Fuenzalida OShee
Doctor en Ciencias Empresariales de la Universidad de Lleida, Espaa. Magster en
Economa de la Universidad Catlica de Chile e Ingeniero Civil Qumico de la Universidad
Federico Santa Mara, Chile. Profesor del Departamento de Industrias de la Universidad
Federico Santa Mara, Casilla 110V
Correo electrnico: darcy.fuenzalida@usm.cl
Claudio Cubillas Zavaleta
Licenciado en Economa de la Universidad del Pacfico, Per. Analista de Finanzas
Corporativas. Centro de Investigacin de la Universidad del Pacfico (CIUP), Lima, Per
Correo electrnico:cmcubillas@gmail.com
Johan Cubillas Zavaleta
Licenciado en Economa de la Universidad del Pacfico, Per. Analista de Capital Privado.
Centro de Investigacin de la Universidad del Pacfico (CIUP), Lima, Per
Correo electrnico: johancubi@gmail.com
ABSTRACT: The aim of this study is to determine the factors that affect working capital manage-
ment in Latin American companies. Using an unbalanced panel data analysis for companies quoted
in five Latin American capital markets it is shown that companies in Argentina, Brazil, Chile and
Mexico are holding cash excesses, which could destroy firm value. Results show that the industry
cash conversion cycle, the company market power, its future sales and country risk have an influence
on the way Latin American companies manage their working capital with significant differences
among countries in the region.
KEYWORDS: Working capital management, international management.
Introduction
Firms face a number of important decisions in their current operations and
one of these important decisions concerns the efficient management of li-
quidity. This decision is critical, as it is the reason for which many firms get
to bankruptcy. In order to understand how important it is to have good li-
quidity management, one may refer to two North American supermarkets:
Walmart and Kmart (Shin and Soenen, 1998). These two companies had
DETERMINANTES DE LA GESTIN DEL CAPITAL DE TRABAJO EN
LATINOAMRICA
RESUMEN: El objetivo de este artculo es determinar los factores que
afectan la gestin del capital de trabajo en las compaas latinoameri-
canas. Mediante el uso de un anlisis de datos de panel no balanceados
de compaas cotizadas en cinco mercados de capital de Latinoamrica, se
demuestra que las compaas en Argentina, Brasil, Chile y Mxico tienen
excesos de efectivo, lo que podra destruir el valor de dichas empresas. Los
resultados muestran que el ciclo de conversin de efectivo de la indus-
tria, el poder de mercado de la compaa, sus ventas futuras y el riesgo
del pas, influyen sobre la manera en la que las compaas latinoameri-
canas gestionan su capital de trabajo, con diferencias significativas entre
los pases de la regin.
PALABRAS CLAVE: gestin de capital de trabajo, gestin internacional.
FACTEURS DTERMINANTS DE LA GESTION DU CAPITAL DE TRAVAIL
EN AMRIQUE LATINE
RSUM: Lobjectif de cet article consiste dterminer les facteurs qui af-
fectent la gestion du capital de travail dans les compagnies latino-amri-
caines. En utilisant lanalyse de donnes de panel non mises en quilibre
de compagnies reconnues dans cinq marchs de capital dAmrique latine,
il est dmontr que les compagnies en Argentine, au Brsil, au Chili et au
Mexique ont un excs de liquide, ce qui pourrait dtruire la valeur de ces
entreprises. Les rsultats montrent que le cycle de conversion de liquidits
de lindustrie, le pouvoir de march de la compagnie, ses ventes futures
et le risque du pays, influent sur la manire dont les compagnies latino-
amricaines grent leur capital de travail avec des diffrences significa-
tives entre les diffrents pays de la rgion
MOTS-CLS : gestion du capital de travail, gestion internationale.
DETERMINANTES DA GESTO DO CAPITAL DE TRABALHO NA
AMRICA LATINA
RESUMO: O objetivo deste artigo determinar os fatores que afetam a
gesto do capital de trabalho nas companhias latino-americanas. Me-
diante o uso de uma anlise de dados de painel no balanceados de
companhias cotizadas em cinco mercados de capital da Amrica Latina,
demonstra-se que as companhias na Argentina, Brasil, Chile e no Mxico
no tm excessos numerrios, o que poderia destruir o valor dessas em-
presas. Os resultados mostram que o ciclo de converso numerria da in-
dstria, o poder de mercado da companhia, suas vendas futuras e o risco
do pas, influenciam sobre a maneira na qual as companhias latino-amer-
icanas administram seu capital de trabalho, com diferenas significativas
entre os pases da regio.
PALAVRAS CHAVE: gesto de capital de trabalho, gesto internacional.
similar capital structures in 1994; however, Kmart had a
cash conversion cycle (CCC) of 61 days while Walmart had
one of 40 days. The cash conversion cycle (CCC) reflects
the interval of time (days) required to convert a dollar in-
vested in current assets in cash. It is calculated by adding
the average period to collect to the average inventory pe-
riod, and subtracting the average period of payment.
As a consequence of this difference Kmart faced ad-
ditional financial costs in the order of US$ 200 million
per year. Clearly, this situation was not sustainable be-
cause poor working capital management eventually con-
tributed to Kmarts bankruptcy. This example illustrates
how working capital management, a key variable for an
efficient management of liquidity, could lead the firm to
bankruptcy when it is poorly handed. For this reason, the
analysis of working capital management is critical, as this
practice encompasses a number of policies relative to the
management of liquidity. Working capital management
provides the firm with information on the liquidity needed
to operate efficiently. When payables are due before col-
lectables there is a liquidity problem and, in extreme cases,
payments can be suspended, which eventually could lead
to the companys financial distress.
Empirical evidence shows that working capital manage-
ment in the United States (Moussawi R et al., 2006) has
significant effects on companies with two different results
in place. On the one hand, to hold an adequate level of
working capital, that is to say, an adequate management
of the CCC, may generate a situation where the company
incur in lower financial expenses and maintain a stable
growth.
On the other hand, there can be a negative effect on the
accumulation of working capital, because overinvestment
could destroy the value of companies. An example from
Moussawi et al. (2006) showed that the relationship be-
tween working capital management and the value of
North American companies over the recent past decades
was negative, precisely due to this overinvestment.
The case of Europe is very similar. The results of the survey
conducted by KPMG (2005) reveal that 74% of the leading
companies admitted that capital management is very im-
portant, and consequently, they have developed policies to
improve its management. However, the European setting
shows two problems relative to working capital manage-
ment. The first, is that they do not analyze the components
of CCC as a whole (i.e., they do not integrate credit, cash
and inventory policies with the process of sales projec-
tions) quite the contrary, the working capital management
is carried out from different perspectives assigning un-
equal objectives to each one of the policies and therefore
maintaining an inefficient management of working cap-
ital. Only 33% of the European firms analyze CCC in an
integrated manner.
The second problem in European firms lies in the conflict
between target financial ratios and CCC. The main objec-
tive of 58% of surveyed firms is to keep the levels of sales
high in order to obtain greater profit to fulfill target finan-
cial ratios. Furthermore, the survey showed that there is
no good follow-up of the CCC, which means that working
capital management could be more reactive to the circum-
stances of the company rather than well planned and mon-
itored. Working capital management in firms that operate
in Latin America shows an evident backward step over the
last years. In the mid nineties it was common to obtain
loans from abroad, which were channeled through local
banks. These loans were placed at very low rates, and pe-
riods of 180 days on average.
Furthermore, these loans could be renewed, so that they
were substituted by a new loan. For this reason, these
loans were considered a permanent source of income.
However, since 1997, there was a series of international
financial crises, which generated an interruption of these
financing sources and companies had to face their obliga-
tions by cutting back their operating investments. This led
to the financial distress of a great number of companies.
Firms sold less and tried to finance themselves with their
suppliers, who did not collect, and hence, were in no po-
sition to give them extended periods of payment. This is
one possible explanation why companies could have held
excessive working capital in recent years so as to face this
situation of scarcity of suppliers credit.
The survey carried out by Payne and Bustos (2008) landed
at the conclusion that companies in Latin American are
inadequately managing their working capital. The uncer-
tainty with regard to payments and collections as well as
a poor implementation of sales projections has led firms
in Latin America to overinvest in working capital. How-
ever, another possible explanation for this overinvestment
by firms in Latin America is related to the short term in-
vestment horizon. The growth Latin American firms have
recorded is recent, and consequently investment policies
have not aimed at the long term, but at the short term
(Mongrut and Wong, 2005).
This study seeks to analyze the working capital manage-
ment by firms operating in Latin America. The purpose is
to assess whether they are overinvesting in working cap-
ital, and subsequently to identify which variables have an
impact on their CCC. The study is divided into five parts
including this introduction: The second part reviews the
literature and describes the working capital management
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R E V I S T A
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policies in Latin America. The third part is devoted to find
out whether firms in our sample from Argentina, Brazil,
Chile, Mexico and Peru keep deficit or excess in cash.
In the fourth section a second set of variables was used
to analyze the determinants of CCC. In the fifth part, the
conclusions of the study are discussed, while at the same
time some policy recommendations for the managing of
working capital in Latin America are proposed.
Theoretical Framework
The Cash Conversion Cycle (CCC)
Working capital are the funds used to operate in the short
term. If receivables are postponed, there can be delays in
payments and these could be suspended causing a situa-
tion of illiquidity for the firm.
In this context, CCC is an important tool of analysis that
enables us to establish more easily why and how the busi-
ness needs more cash to operate and when and how it will
be in a position to refund the negotiated resources. Figure
1 illustrates the CCC.
FIGURE 1: The Cash Conversion Cycle
Operating Cycle
Cash Conversion Cycle
Buy
Inventory
Payment of
Inventory
Sales of
products
Cash
Collection
Source: KPMG (2005)
A business can generate losses during a number of dif-
ferent periods, but it cannot go on indefinitely with poor
CCC management. The activities that are directly related
to CCC management are the following:
Determining the effective number of days to collect
receivables
Determining the inventory needs
Determining the future growth of sales
These activities must be integrated in such a way that
the period of time in which the cash is not being used to
fund the working capital is minimized. These three activi-
ties are carried out through the implementation of three
policies: credit policy, inventory policy and cash manage-
ment policy. The first policy is responsible for planning, ex-
ecuting, and monitoring sales growth projections.
In brief, the goal of working capital management should
be to minimize the CCC, without having a negative impact
on the quality of its components. That is to say, it is just as
bad to have a surplus of working capital as it is to have a
deficit of working capital. It is worth stressing there is no
specific manual on how to manage working capital, since
it depends to a very great extent on the specific circum-
stances of each company.
Literature review
Existing literature on working capital seems to have lost
popularity after the glorious period of the sixties and the
seventies, when most of the models of working capital
management were developed.
Even though these models were not formulated in an in-
tegrated manner, they were a very important discussion
topic given their direct effect on the value of firms. Shin
and Soenen (1998) researched the relations between CCC
and the profitability of the firms for a sample of companies
listed in the United States Stock Exchange, during the pe-
riod spanning from 1975 to 1994. They found a significant
negative relationship between the value of the companies
and the CCC of the same companies.
In addition to this, Shin and Soenen (1998) intended to
come up with the determinants of working capital, and
found that its management is correlated in a positive way
to firm size. They also established that industry concen-
tration does not affect working capital management and
that a greater compensation paid to the CEO of the firm,
definitely improves the companys management of working
capital. These results suggest that working capital man-
agement has an important impact on the profitability of
the firms.
Deloof (2003), in turn, carried out research on the relation-
ship between working capital management and the perfor-
mance of Belgian companies. This author used a sample of
1009 non-financial Belgian companies for a period of time
from 1992 to 1996. He came across a significantly nega-
tive relationship between gross profits and the average pe-
riod of receivables, the average period of inventories, and
average period of payables. The results suggest that the
managers could create value for stockholders if they were
to reduce the time periods of receivables and inventories,
to reasonably minimum levels. These results show that
there is a certain level of working capital that maximizes
the value of the firms.
Arcos and Benavides (2006) wanted to estimate the en-
trepreneurial efficiency of a set of companies in the non-
financial sector in Colombia, for the period from 2001 to
2004. The results obtained were consistent with similar
studies conducted abroad in that the CCC was inversely re-
lated to the profitability of the companies, when measured
with respect to the level of sales.
Lazaridis and Tryfonidis (2006) conducted a statistical
analysis of 131 firms in Athens for the period 2001-
2004, and concluded that managers may create bene-
fits for the companies if they manage an adequate level
of CCC and maintain each one of its components at
an optimal level. They also detected a negative rela-
tionship between the companys working capital and its
profitability.
Vlez-Pareja et al. (2009) carried out a study in Latin Amer-
ican markets, in order to determine the market perception
of the use of liquidity surpluses that remain invested in
cash and/or short term investments. The results confirmed
the agency problem with respect to the undistributed cash
by the companies. Liquidity surpluses should be distrib-
uted, because if they are not, they destroy the value of
firms because the market attaches greater value to the ex-
pected value of the share, than the flow of dividends paid
out in cash. However, this study has a shortcoming be-
cause it includes the return of cash equivalents in the cur-
rent assets, and therefore, excluded them from the working
capital. Hence, if all cash flows were already distributed to
shareholders, there are no more possible return from short
term investments and the return from these cash equiva-
lent securities represent a contradiction. In brief, whenever
financial analysts forecast free cash flows they should dis-
tribute all cash flows available and reflect this in the finan-
cial statements.
Analysis of working capital
management in Latin America
Latin America has recorded a very dynamic development
over the past years. It has been possible to observe high
levels of sales, which reveal growth rates with two digit
figures. Likewise, capital markets have become more in-
tegrated to the world markets (Mongrut and Fuenzalida,
2007). Even though financial integration is far from being
substantial, the cost of capital for investments has gone
down and, as a result of this, Latin America has witnessed
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the entry of foreign investors with direct investments
(Fuenzalida and Mongrut, 2010).
Despite the remarkable growth Latin America has expe-
rienced, the management of average working capital has
not been adequate. The evidence shows the deterioration
of CCC (see Figure 2), due to several problems such as defi-
cient collection policies and poor implementation of sales
projections, among others. The results of these problems
lead firms in Latin America to hold, on average, an excess
of liquidity which losses the alternative return of short term
investment (Payne and Bustos, 2008).
FIGURE 2: CCC in Latin America (in days)
-10 0 10 20 30 40 50 60
Argentina
Brazil
Chile
Mexico
CCC (Days)
2006 2005 2004
-20
Peru
Source: Adapted from Payne and Bustos (2008)
One sees that the CCC of Latin American companies have
recorded an average increase from 36.9 days in the year
2005, to 37.6 days in 2007. In 2006 one can see that, ex-
cept for Peru and Argentina, there has been an increase in
CCC in Mexico, Brazil and Chile. It is also worth pointing
out the high volatility of the CCC shown in the three years
summarized in Figure No. 2. Despite this situation, there
are companies that have experienced a good working cap-
ital management, where the receivables period, as well as
the inventory turnover have decreased, while the average
payables period has increased.
A comparison of the firms with the best working capital
management and those firms that have an average man-
agement, reveals that the gap has expanded remarkably,
reflected in an average overinvestment in working capital
of USD 46 billion in year 2006 (Payne and Bustos, 2008).
Do firms in Latin America have excess of cash?
This section provides an explanation of the methodology
used to find out whether the companies, on average, keep
excess of cash. This section is divided in two parts: in the
first part, a model with three versions is introduced in order
to help us find out whether firms, on average, have an
excess of cash. In the second part, the sample is described
and the results discussed.
Working capital management and firm value
The general hypothesis this section is based on, is that, on
average, companies in Latin American countries hold an
overinvestment in working capital. Therefore, it is to expect
that the relation between investment in working capital
and the value of the firm is negative.
In order to find out the net effect of the investment in
working capital on the value of firms, the valuation model
developed by Kaplan and Ruback (1995) and followed by
Moussawi R. et al. (2006) is used:
PV CASH
CCF t
r
F t
t
0 0
1 1
( ) ( ) +
( )
+ ( )
(0)
Where PV
F
(0) is the current value of the firm, CASH(0)

is
the company current value of its cash assets and CCF(t)

is
the capital cash flow that must be discounted at the unle-
vered cost of equity (r). This equation could be expressed
alternatively in the following way:
PV CASH
OCF t INV t INV t
r
F
L S
t
t
0 0
1 1
( ) ( ) +
( ) ( ) ( )
+ ( )
(1)
Where the firm operating cash flow OCF(t) is equal to:
OCF t REV t EXP t OTH t ( ) ( ) ( ) ( ) +
And where REV t ( ) is equal to net revenues, EXP t ( ) is equal
to cost of goods sold plus administrative and selling ex-
penses plus taxes, and OTH t ( ) is depreciation plus amor-
tization. INV t
L
( ) is investment in long-term assets and
INV t
S
( ) is investment in current assets (cash balances plus
account receivables plus inventory) less current operating
liabilities (accounts payables and accrued expenses). How-
ever, what matters is the net operating working capital
excluding cash balances. For this reason, we are going to
estimate three versions of equation (1), with and without
changes in cash and cash equivalents and one with only
changes in cash excluding cash equivalents. This will allow
us to separate the effect of cash management from the
rest of the working capital management.
On the basis of the previous method known as the Cap-
ital Cash Flow (CCF) Method or the Compressed Adjusted
Present Value, one can obtain the first order condition to
maximize the company value:
PV t
INV t
REV t
INV t
F
S S
( )
( )
( )
( )
0 1 If,
Hence, the company maximizes its value to the extent that
a dollar invested in working capital is equal to a dollar in
sales. According to Moussawi et al. (2006), in order to ana-
lyze the relationship between the value of the firm and its
working capital management, one could use three versions
of model (1).
First version: changes in short term investments
include changes in currents assets
For purposes of the analysis, it is assumed that cash flows
grow at a constant rate, so that model (1) may be rewritten
as equation (2):
PV t CASH t
OCF t INV t INV t
r g
F
L S
( ) ( )
[ ( ) ( ) ( )]
( )
+
+ + +
1 1 1

(2)
Rewriting the equation yields:
PV t CASH t OCF t
r g
INV t
r
F
L
( ) ( ) ( )
( )
+ +
_
,

+
1
1
1
1

_
,
_
,
g
INV t
r g
S
( ) 1
1
The equation can be restated by means of the following
regression model:
E PV t X CASH t OCF t
F
( ) ( )
+ ( ) + + ( ) + /
*
b b b
0 1 2
1
b b
3 4
1 1 INV t INV t
L S
* *
+ ( ) + + ( )
(3)
Where: OCF t OCF t
r g
*
( ) ( ) + +
_
,
1 1
1
INV t INV t
r g
L L
*
( ) ( ) + +
_
,
1 1
1
INV t INV t
r g
S S
*
( ) ( ) + +
_
,
1 1
1
The marginal effect of net working capital investment is
equal to:
PV t
INV t
OCF t
INV t r g r g
F
S S
( )
( )
( )
( ) +

+
+
_
,
_
,
1
1
1
1 1

PV t
INV t
OCF t
INV t r g
F
S S
( )
( )
( )
( ) +

+
+

1
]
1

_
,

1
1
1
1
1
4
In this way, the optimal level of working capital is attained
when b
4
is equal to zero. Besides, given that r g ( ) >
1
0, if
b
4
0 < would mean that there is overinvestment in net
working capital and if b
4
0 > would mean that there is un-
derinvestment in working capital. However, in this model
we are not able to distinguish if there is underinvestment
or overinvestment in cash and cash equivalents.
Second version: changes in short term
investments are divided in changes in non-cash
and cash and cash equivalent investments
The previous version does not establish any difference be-
tween the effect of working capital and the effect of the
change in the level of cash and cash equivalents of the
company. Therefore, following Moussawi et al. (2006),
equation (2) could be written as follows:
PV t CASH t
OCF t INV t
r g
IN
F
L
( ) ( )
[ ( ) ( )]
( )
[
+
+ +
1 1

VV t INV t
r g
ns C
( ) ( )]
( )
+ +
1 1
(4)
In equation (4) the investment in net operating working
capital is separated in two parts: the investment in non-
cash working capital INV
ns
(t + 1) and the investment in
cash and cash equivalents INV
C
(t + 1). In this way, it will
be possible to identify the effect of investment in cash and
cash equivalents.
Rewriting the above equation yields:
PV t CASH t OCF t
r g
F
( ) ( ) ( ) + +
_
,
1
1
+ ( )
_
,
_
,
INV t
r g
INV t
r g
L ns
1
1
1
1
( )
+
_
,
INV t
r g
C
( ) 1
1
Using the regression version of the model:
INV t INV t
F
L S
( ) ( )
+ ( ) + + ( ) +
+ ( ) +
/
*
* *
b b b
b b
0 1 2
3 4
1
1 ++ ( ) + + ( ) 1 1
5
b
* *
INV t
C
(5)
Where:
OCF t OCF t
r g
*
( ) ( ) + +
_
,
1 1
1
INV t INV t
r g
L L
*
( ) ( ) + +
_
,
1 1
1
INV t INV t
r g
S nS
*
( ) ( ) + +
_
,
1 1
1
J O U R N A L
R E V I S T A
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INV t INV t
r g
C C
*
( ) ( ) + +
_
,
1 1
1
The marginal effect of investment in net working capital
is equal to:
PV t
INV t
OCF t
INV t r g r g
F
S S
( )
( )
( )
( ) +

+
+
_
,
_
,
1
1
1
1 1

PV t
INV t
OCF t
INV t r g
F
S S
( )
( )
( )
( ) +

+
+

1
]
1

_
,

1
1
1
1
1
4
In the regression of the second version, the coefficients
b
4
0 < and b
5
0 < , are interpreted as overinvestment in
working capital and in cash, respectively.
Third version: changes in short term investments are
equal to changes in operating working capital [T3]
If we include changes in cash equivalents in the changes
of current assets it means that they will be subtracted from
the free cash flows. If all cash has been distributed among
shareholders then it is not possible to have any more return
from short term investments and this will create a con-
tradiction because the investment in marketable securities
could generate a return and if so, it should be subtracted
net of taxes from the value of the company.
In order to avoid this shortcoming we decide to assume
that cash equivalents and their return are effectively dis-
tributed among shareholders, which means that we must
exclude then from the changes in current assets and in-
clude then in the free cash flow. Hence equation (5) will be
written as follows:
F
( ) ( )
+ ( ) + + ( ) + /
*
b b b
0 1 2
1
b b
3 4
1 1 INV t INV t
L Wce
* *
+ ( ) + + ( )
(6)
In this expression, INV t
Wce
( ) +1 refers to the company short
term investment without changes in cash equivalents (mar-
ketable securities). Again, if b
4
0 < would mean that there
is overinvestment in net operating working capital without
cash equivalents and if b
4
0 > would mean that there is
underinvestment.
It is important to state that equations (3), (5) and (6) will
be estimated using firm level data. Table 1 shows the
proxies that one uses to calculate the variables to run re-
gression models (3), (5) and (6).
Sample and results
This study included information of non-financial companies
and non-utilities from Argentina, Brazil, Chile, Mexico and
Peru for the period 1996-2008. Colombia and Venezuela
were excluded from the sample due to the scarcity of data
and the high volatility of the data available. The informa-
tion about the companies was obtained from the financial
databases Economatica and Bloomberg, and in certain
cases, it was completed with public information available
at the stock exchanges of the corresponding countries. For
example, in the case of Peru, the information contained in
the mentioned databases was complemented with infor-
mation provided by the Lima Stock Exchange.
In some cases, companies were dropped from the sample
given the high volatility of their data. In the case of Brazil,
there was a smaller amount of data than for the other
countries because information on investments in fixed as-
sets was available only from the year 2004 onwards.
In the five countries analyzed, firms that had very scarce
information were also left out of the analysis. This is the
reason why the number of companies per country differs
throughout the years. Table 2 summarizes the number of
firms analyzed in each quarter. Only in the case of Chile
the number of firms is the same during the study period. It
is important to point out that the selected companies are
the most representative ones of the corresponding Stock
Exchange by market capitalization.
The methodology used to estimate equations 3, 5 and 6
was through an unbalanced Panel data model given that in
TABLE 1: Proxies to estimate the variables of equations 3, 5 and 6
PVF Firm value Market capitalization + Total Debt + Cash
CASH Cash Cash + Cash equivalents
OCF EBIDTA EBIT + Depreciation and Amortization
INV
L
CAPEX Change in gross fixed assets
INVS Working capital Current Assets Current operating Liabilities
INV
C
Cash + Cash equivalents Change in Cash + Cash equivalents
INVwce Cash Change in Cash
Source: Authors
certain years there was no information available for firms.
We ran the Haussmann test (not reported) and obtained
that panel data with fixed effects was the best option, so
we use it. The next issue was to choose the proper esti-
mation method for the models.Initially we considered pool
estimation with ordinary least squares, but the high re-
maining volatility of the financial data rendered the mean
of the sample unrepresentative. Hence, we decide to use a
regression per quantile, which is a non parametric estima-
tion with respect to the median, not with respect to the
mean of the dependent variable. Furthermore, we correct
any problem of heteroskedaskicity presented in the results.
Table 3a (see Appendix) shows the results from estimating
the two versions of the first model (equations 3 and 5), and
Table 3b (see Appendix) shows the result from estimating
the third version of the model, equation (6). As we may
see the Earnings Before Interest and Taxes plus Depreci-
ation and Amortization (EBITDA) and the investments in
fixed assets are positively related with the dependent vari-
able in the five countries, which suggests that additional
EBITDA and investments in fixed assets would generate an
increase in the value for most of the companies.
According to the results, the firms operating in Peru are
the only ones that clearly are managing their working cap-
ital well. Chile is in a process of improvement, but in the
cases of Argentina, Brazil and Mexico the hypothesis of
overinvestment in working capital is verified. Furthermore,
it is important to note that the effect of overinvestment
in cash and cash equivalents is verified in three of the
countries studied (Brazilian companies could also be in-
cluded because they have overinvestment in working cap-
ital). This result is consistent with the results obtained by
Vlez-Pareja, et al. (2009) where the same problem arose
with respect to funds undistributed by the firms.
Determinants of the Cash
Conversion Cycle (CCC)
It is important to identify which factors could have an ef-
fect in the cash conversion cycle (CCC). To accomplish this
goal, this section is divided in two parts: in the first part
explains the model to identify the factors, then the second
part describes the sample and explains the results.
Model for the CCC
The investment in working capital that a given manufac-
turing company has, is quite different to that of a services
company. Because of this, it is important to take into ac-
count the industry effect, so a positive relationship be-
tween the level of working capital of the industry and the
level of working capital of the company is expected to be
found (Hawawini, Viallet and Vora, 1986).
The size of the company is an important variable when it
comes to establishing a working capital policy. In principle,
larger sized companies ought to have a greater working
capital given their higher sales. Despite this, larger sized
companies may also have a better relationship with their
suppliers, in this way, it is expected that they should main-
tain a lower investment in working capital. Therefore,
the effect that the size of the company may have on its
working capital is uncertain.
The proportion of tangible assets that is accounted for
by fixed assets exerts an impact on the working capital
and it differs across companies. For example, the inventory
TABLE 2: Average number of companies per year to estimate equations 3, 5 and 6
Year Argentina Brazil Chile Mexico Peru
1996 61 51 33 70 45
1997 64 59 38 77 52
1998 69 73 38 78 55
1999 76 76 38 78 56
2000 78 77 38 81 57
2001 78 77 38 83 60
2002 80 79 38 85 60
2003 80 79 39 85 60
2004 80 81 39 85 60
2005 80 81 39 85 60
2006 80 81 39 85 60
2007 80 81 39 85 60
2008 80 81 39 85 60
Source: Authors
J O U R N A L
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problems of a manufacturer of parts for motorcars will
differ from those of a manufacturer of software. Added to
this, the problems of account receivables that these two
companies may have will be different. It is expected that
companies that are more capital intensive may need to
decrease their working capital with some exceptions when
the company has substantial market power with its pro-
viders such in the case of supermarkets that may have neg-
ative CCC.
A firms sales expectations have an influence on the in-
vestment in working capital (Nunn, 1981), and they will
also affect the CCC because if a manager anticipates the
growth of its sales, it is quite likely that it may increase the
investment in inventories. As a result, it is likely that the
firm may also increase the use of loans.
Country risk is a variable which is expected to have a signif-
icant impact on CCC. Country risk is being measured with
an index called Emerging Markets Bond Index (EMBI)
that indicates the risk premium that international inves-
tors must charge for investing in debt issued by public and
private companies. In the face of a lower country risk, com-
panies will increase their short and long term investments
issuing debt because the risk premium they will have to
pay is smaller.
Finally, Moussawi et al. (2006) argue that the market
power of the company allows it to have better relation-
ships with its suppliers and clients providing it with advan-
tages over its competitors. Hence, the more concentrated
the industry, the greater the companys influence will be
over its CCC.
The following model (Moussawi et al., 2006) allows us to
identify how the aforementioned factors affect the com-
pany working capital. In this case, the dependent variable
will be the cash conversion cycle (CCC).
CCC i t ACCC i t SIZE i t
PTA i t FGS i t
, , ,
, ,
( ) + ( ) + ( )
+ ( ) + + (

0 1 2
3 4
8)) + ( )
+ ( ) + ( )

5
6
HHI i t
EMBI t i t
,
,
(7)
Where sub-index i indicates the different companies in
each country and the sub-index t indicates the period.
Table 4 shows the proxies used to calculate the variables
to run the regression model in equation 7.
Sample and results
In order to estimate equation 7, we include firms from Brazil,
Chile, Mexico and Peru for the period 1998-2008, which
do not belong to the financial and public sectors in those
countries. In this case Argentina was excluded from the
analysis because the Buenos Aires Stock Exchange didnt
provide a distribution of companies by industry. Besides,
some key information for building the explanatory varia-
bles was not found. For the remaining cases, the variables
were constructed on the basis of the industry classification
given by each countrys stock exchange. The data was ob-
tained from Economatica and Bloomberg, and the selected
companies are the most representative ones within each
stock exchange according to their market capitalization.
The model to estimate was an unbalanced panel data
model with fixed effects since information was not avai-
lable for all companies in all years. The necessary cor-
rections for autocorrelation were also made. Wooldridge
(2002) developed a very flexible test in which the lack of
autocorrelation is the null hypothesis of this test. If this
test is rejected, one may suspect the presence of autocorre-
lation. This test was applied to each regression and only in
the case of Mexico we encountered a problem of this type.
The other problem to be dealt with was heteroskedasticity.
For the purposes of this study, we applied Walds modified
test for heteroskedasticity, as this test operates even when
the assumption of normality with respect to the errors is
not fulfilled. The null hypothesis of this test is that this
problem
i
2 2
does not exist for all the i = 1N, where

N is the number of companies.
When this null hypothesis is rejected, a problem of hetero-
skedasticity exists. Once again, the test was applied to the
countries selected and this problem was found in the four
TABLE 4: Determinants of the Cash Conversion Cycle (CCC)
CCC Cash conversion cycle Average collection period + Average period of inventories + Average payable period
ACCC Average Industry CCC Average of cash conversion cycle of the companies belonging to the same industry
SIZE Firm size Logarithm of sales
PTA Proportion of tangible assets
Ratio of tangible fixed assets (property, plant, machinery and equipment, among others) / Total
assets
FGS Future sales Percentage growth of sales from two years in the future
HHI Herfindahl- Hirschman Index Ratio of firms sales / Industrys total sales
EMBI Country risk EMBI of the country
Source: Authors
countries. Once the problems mentioned earlier were iden-
tified, adequate solutions were implemented in each case.
In the case of Brazil, Chile and Peru feasible generalized
least squares estimators were used because they only pre-
sented heteroskedasticity. In the case of Mexico, which also
presented the autocorrelation problem, one used the Prais-
Winsten regression for an unbalanced panel data model.
Table 5 (see Appendix) shows the results of estimating
equation 7. In two out of the four countries analyzed
the market power of the companies seems not to play
an important role in the CCC. This is due to a very high
correlation between the size of the company and the Her-
findahl-Hirschman index (not reported). Therefore, by in-
cluding the variable size both effects are captured. In this
sense, it can be stated that market power is a variable that
affects CCC as long as the firm is large. This result sug-
gests that to the extent that a big company has greater
market power, it will have a lower CCC.
The results show that the size of the company has a sig-
nificantly negative relationship with the CCC because they
may have better relationships with their suppliers. In ad-
dition to this, larger firms in Latin America are subject to
less financing restrictions since they have a greater access
to the financial market at lower financial costs than their
smaller counterparts.
The practices adopted by the industry also determine the
working capital policy. In all countries the average industry
CCC is significant and has a positive relationship with the
companys CCC, which means that companies try to stay
close to industry policy. The expectation of sales growth is
positively associated with the companys CCC. As a rule,
companies increase their investment in inventories when-
ever they anticipate a growth in their sales.
Although it was not significant in three out of the four
countries, country risk is an important variable in Brazil be-
cause in the other countries, where a lower country risk is
faced, company uncertainty with respect to market beha-
vior is lower, and consequently, the investment in working
capital increases, resulting in CCC increases as well. Fi-
nally, the results show that the companies which are more
intensive in tangible assets, seek to reduce the investment
in working capital, which means that their CCC will de-
crease too.
Conclusions
The initial hypothesis was that Latin American compa-
nies had recorded an overinvestment in working capital
during the last decade given their short term investment
horizon. In order to verify this hypothesis, three versions
of the first model were analyzed. As a result, one could
verify this overinvestment hypothesis in three out of the
five countries studied (Brazil, Chile and Mexico). However,
in the two remaining countries, only in the case of Peru it
be argued clearly that there is evidence of an improvement
in working capital management.
Given the importance of working capital management, we
studied also the determinants of the companies Cash Con-
version Cycle (CCC). The results show that the CCC is neg-
atively correlated with firm size and positively correlated
with the industry concentration index, which suggests that
Latin American companies are using market power to re-
duce their CCC.
Similarly, practices adopted by the industry are very impor-
tant in determining the companies level of working cap-
ital. It was also verified that companies tend to invest in
working capital when they anticipate a sales growth and
companies in Brazil invest more in working capital when-
ever there is a lower country risk following in this way a
window opportunity as it is also the case with the Ini-
tial Public Offerings issued by Latin American companies
(Mongrut, Valenzuela and Garay, 2009).
On the basis of these results and the empirical evidence
obtained in prior studies, it can be argued that it is nec-
essary to conduct a more exhaustive follow-up study of
the working capital policy in Latin American companies in
order to formulate a strategy to help companies avoid the
chronic problem of overinvestment that could destroy their
firms value.
To this end, Anand and Gupta (2002) made a proposal to
develop a monthly report of the main ratios that are part
of the CCC and make a ranking of the companies by sec-
tors. This type of ranking could foster financial managers
to keep their level of working capital within reasonable
bounds.
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TABLE 3B: Excess of cash in Latin American Companies
These are the results of estimating equation 6 using a Panel Data model with fixed effects and quantile regression. PV
F
is the dependent variable and
represents the value of the firm at time t, calculated as the company market capitalization, less Total Debt, plus Cash. CASH represents the level of ac-
cumulation of cash and cash equivalents of the company in time t. OCF represents the firms EBITDA of year t+1. INV
L
represents the investment in fixed
assets made during year t + 1. INV
wce
represents the investment made in cash, without cash equivalents, during the year t+1.
Equation 6
Variable Argentina Brazil Chile Mexico Peru
Constant -18828*** -206000000*** -484.7964 143818.6*** 5508.511***
p-value 0,00 0,02 0,85 0,00 0,01
CASH 1.9518*** 18019.53*** 2.2945*** 1.3463*** 0.67300***
p-value 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
OCF 18.971*** 12352.27*** 32.9123*** 19.7982*** 16.5529***
p-value 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
INVL 5.566*** 51843.11*** 1.5594*** 0.62250*** 2.0072***
p-value 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
INVwce 0.283*** -68835.29*** -0.9566*** -1.2168*** 3.7493***
p-value 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Obs. 2238 277 1520 2198 1041
Pseudo-R2 0,72 0,67 0,51 0,65 0,53
*** Significant at 99% level of confidence, ** Significant at 95% level of confidence, * Significant at 90% level of confidence
TABLE No. 5: Determinants of Cash Conversion Cycle (CCC) in Latin American Companies
These are the results of estimating equation (7). CCC stands for the cash conversion cycle, defined as the sum of the average collection period with the
average period of inventory, less the average period of payment. ACCC stands for the average cash conversion cycle of the industry, considering the in-
dustries detailed by the Stock Exchanges of each country. FGS represents the rate of growth of the sales for the two following years (eight quarters). PTA
represents the tangibility of the fixed assets of the company, as the company is more intensive in fixed assets this variable is closer to 1. SIZE stands for
the logarithm of sales of the company. HHI represents the concentration of industry and EMBI represents country risk.
Brazil Chile Mexico Peru
Type of estimation GLS GLS PWR GLS
Obs. 2738 1201 2897 2418
Number firms 77 35 88 79
Prob>chi2 0 0 0 0
Log-Likelihood -13746.64 -6514.728 -13552.12
R-sq 0.4087
ACCC 0.74*** 0.62*** 0.65*** 0.54***
p-value 0.00 0.00 0.00 0.00
FGS(t + 8) 15.33*** 14.66*** 36.18*** 7.75***
p-value 0.00 0.00 0.00 0.00
PTA -68.67*** -56.31*** -78.42***
p-value 0.00 0.00 0.00
SIZE -1.68*** -17.75*** -52.37*** -19.33***
p-value 0.00 0.00 0.00 0.00
HHI 29*** 115.4*** 148.73 61.62
p-value 0.00 0.00 0.134 0.679
EMBI -0.01*** -0.02 -0.02 -0.003
p-value 0.00 0.286 0.197 0.513
cons 39.48*** 227.08*** 684.2*** 266.12***
p-value 0.00 0.00 0.00 0.00
*** Significant at 99% level of confidence, ** Significant at 95% level of confidence, * Significant at 90% level of confidence
GLS: Generalized Least Squares. PWR: Prais-Winsten Regression
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CLASIFICACIN JEL: C45, G11, O32
RECIBIDO: febrero de 2012 APROBADO: julio de 2013
CORRESPONDENCIA: ITESO, Perifrico Sur Manuel Gmez Morn 8585,
Tlaquepaque, Jalisco, Mxico C.P. 45604 Tel. (33) 3669-3434. E-mail:
asamanie@iteso.mx
CITACIN: Samaniego, A. & Mongrut, S. (2014). Relacin entre la crea-
cin de valor y la inversin en I+D: una aproximacin mediante redes
neuronales artificiales. Innovar, 24(51), 19-30.
Relacin entre la creacin de
valor y la inversin en I+D:
una aproximacin mediante
redes neuronales artificiales
ngel Samaniego Alcntar
Profesor-Investigador, ITESO.
Correo electrnico: asamanie@iteso.mx
Samuel Mongrut
Profesor de la Escuela de Graduados del Tecnolgico de Monterrey, Campus Quertaro,
Mxico. Profesor asociado del Centro de Investigacion de la Universidad del Pacfico
(CIUP), Lima, Per.
Correo electronico: smongrut@itesm.mx
RESUMEN: Este documento proporciona nueva evidencia sobre la interaccin de los efectos del
tipo de inters a cinco aos, el nivel de apalancamiento (la relacin del pasivo y activo), las prdidas
histricas, el crecimiento del PIB, la intensidad del gasto en I+D y los ingresos con el rendimiento
de la accin en el corto plazo. El modelo no lineal utilizado (combinacin de modelos mediante
redes neuronales artificiales) explica 31.59% de la varianza del rendimiento de las acciones en los
primeros 5 meses del ao, entre 2000-2006, en los mercados AMEX, NASDAQ y NYSE. Existe evi-
dencia en la literatura que el 32% de explicacin es alto, en comparacin al estudio de la literatura
realizado por Coad (2009) donde se utilizan modelos lineales que buscan explicar el crecimiento de
la empresa. Se observa que los modelos lineales explican entre el 17% al 32% de la variabilidad de
los datos. Al igual que en los trabajos de Bode (1998), Tsai (2005), Wang y Chien (2006) y Chien
et al. (2010) se utilizan las redes neuronales artificiales para el estudio de la interaccin entre la
I+D y la empresa.
PALABRAS CLAVE: redes neuronales artificiales, inversiones en I+D, crecimiento econmico.
Introduccin
A partir del trabajo seminal de Solow (1957) existe un consenso entre aca-
dmicos que gira en torno al postulado de que la inversin en investigacin
y Desarrollo (I+D) incrementa la productividad y favorece el crecimiento
econmico (Griliches, 1995 y Stokey, 1995). Por otra parte, existe abun-
dante evidencia emprica de que la inversin en I+D promueve las activi-
dades innovadoras en las empresas (Dosi, 1988 y Freeman & Soete, 1997).
A su vez, Irwin, Hoffman & Lamont (1998) y Hall & Bagchi-Sen (2002)
verificaron que las adquisiciones de innovaciones tecnolgicas mejoran el
desempeo financiero de las empresas, lo que en la literatura se denomina
I+D en productos, a diferencia de I+D en procesos.
La inversin en I+D no solo es importante por su conexin directa con el
crecimiento econmico, la productividad y el desempeo financiero empre-
sarial, sino tambin porque, a pesar de lo anterior, su aplicacin a nivel
mundial se encuentra concentrada en pocos pases. De acuerdo con el 2010
THE RELATIONSHIP BETWEEN THE CREATION OF VALUE AND
INVESTMENT IN R & D: AN APPROACH EMPLOYING ARTIFICIAL
NEURAL NETWORKS
ABSTRACT: This paper provides new evidence concerning the interactions
between the effects of five year interest rates, leverage levels (the rela-
tionship between assets and liabilities), historical losses, Gross National
Product (GNP) growth, levels of investment in Research and Development
(R&D), income and short-term share returns. The research was carried out
using a non-linear model in which neural networks were used to combine
different models. The model predicted 31.59% of variation in the returns
on shares traded in the AMEX, NASDAQ and NYSE markets during the first
five months of all years between 2000 and 2006. The literature suggests
that a 32% level of explanation is at the high end, Coads (2009) litera-
ture review of models used to explain company growth finding that linear
models explained between 17 and 32% of variability. Like Bode (1998),
Tsai (2005), Wang & Chien (2006) and Chien, Wang & Lin (2010) this
paper uses artificial neural networks to examine the interaction between
R&D and company performance.
KEY WORDS: Artificial neural networks, investment in R&D, economic
growth.
RELATION ENTRE LA CRATION DE VALEUR ET LINVESTISSEMENT
EN I + D: UNE APPROCHE LAIDE DE RSEAUX DE NEURONES
ARTIFICIELS
RSUM: Ce document fournit une nouvelle vidence sur linteraction des
effets du type dintrts cinq ans, le niveau de levier financier (la relation
entre passif et actif), les pertes historiques, la croissance du Produit Int-
rieur Brut (PIB), limportance de la dpense en Investigation et Dveloppe-
ment (I + D) et les rentres avec le rendement de laction court terme.
Pour cette investigation, un modle non linaire a t utilis (combinaison
de modles par des rseaux de neurones artificiels) qui explique 31,59 %
de la variance du rendement des actions dans les cinq premiers mois de
lanne, entre 2000 et 2006, sur les marchs AMRX, NASDAQ et NYSE.
Il se dgage des publications sur le sujet que 32 % des explications est
un bon niveau comparativement ltude des publications faite par Coad
(2009) utilisant des modles linaires qui cherchent expliquer la crois-
sance de lentreprise. On constate que les modles linaires expliquent
entre 17 % et 32 % de la variabilit des donnes. De mme que dans les
travaux de Bode (1998), Tsai (2005), Wang & Chien (2006) et Chien, Wang
& Lin (2010), on utilise des rseaux de neurones artificiels pour ltude de
linteraction entre I + D et lentreprise.
MOTS-CLS: rseaux de neurones artificiels, investissement en I + D, crois-
sance conomique.
RELAO ENTRE A CRIAO DE VALOR E O INVESTIMENTO EM P+D:
UMA APROXIMAO MEDIANTE REDES NEURAIS ARTIFICIAIS
RESUMO: Este documento proporciona nova evidncia sobre a interao
dos efeitos do tipo de juros a cinco anos, o nvel de alavancagem (a re-
lao do passivo e ativo), as perdas histricas, o crescimento do Produto
Interno Bruto (PIB), a intensidade do gasto em Pesquisa e Desenvolvim-
ento (P+D) e os ingressos com o rendimento da ao no curto prazo. Para
esta pesquisa, fez-se uso de um modelo no linear (combinao de mod-
elos mediante redes neurais artificiais) que explica 31,59% da variao do
rendimento das aes nos primeiros cinco meses do ano, entre 2000-2006,
nos mercados AMEX, NASDAQ e NYSE. Existe evidncia na literatura de
que 32% de explicao alto, em comparao com o estudo da litera-
tura realizado por Coad (2009), no qual se utilizam modelos lineares que
buscam explicar o crescimento da empresa. Observa-se que os modelos
lineares explicam entre 17 e 32% da variabilidade dos dados. Assim como
nos trabalhos de Bode (1998), Tsai (2005), Wang & Chien (2006) e Chien,
Wang & Lin (2010), utilizam-se as redes neurais artificiais para o estudo da
interao entre a P+D e a empresa.
PALAVRAS CHAVE: redes neuronais artificiais, investimentos em P+D,
crescimento econmico.
R&D Scoreboard Report
1
, el 78% de la inversin global en
I+D ocurre nicamente en cinco pases: Estados Unidos,
Japn, Alemania, Francia y el Reino Unido. Ms an, la in-
tensidad de la inversin en I+D (gasto de I+D como propor-
cin de las ventas) es del 3.6% (BIS, 2010).
Lo anterior es realmente paradjico debido a que se ha
demostrado que un incremento en la inversin en I+D ge-
neralmente ofrece rendimientos entre el 10% y 15% o ma-
yores (Hall, 1996 y Hall, Mairesse & Mohnen 2009). Es
precisamente debido a este ltimo hallazgo que el prin-
cipal objetivo del presente trabajo se concentra en la iden-
tificacin de los factores que influyen sobre el rendimiento
accionario de las empresas y que provocan que los inver-
sionistas las compren en el corto plazo, caracterizando por
aumentos o disminuciones en el gasto en I+D, as como por
otros factores, a travs de un modelo no lineal.
La principal contribucin de esta investigacin es justa-
mente la utilizacin de un modelo no lineal para la pre-
diccin de los rendimientos accionarios en el contexto de
inversiones en I+D. La utilizacin de modelos no lineales en
este contexto ha sido sugerido por la literatura previa en
diferentes contextos, por ejemplo, Tsai (2005) indic que
existe una relacin no lineal entre la productividad de la
inversin en I+D y el tamao de la empresa.
Ms an, existen diversos autores que han utilizado mo-
delos no lineales en el contexto de las actividades de I+D,
pero desde diversas perspectivas, por ejemplo, Bode (1998)
indic que es ms apropiado utilizar las arquitecturas de
las redes neuronales para la gestin de las actividades de
I+D, porque tienden a ser ms simples, con menor com-
plejidad y se requiere un bajo nmero de entrenamientos.
Por su parte Wang & Chien (2006) sugieren la utilizacin
de una red neuronal de retropropagacin (back propaga-
tion) para pronosticar los resultados de la innovacin. Los
resultados de estos autores indican que esta arquitectura
de red neuronal tuvo un desempeo superior a los mtodos
de regresin en trminos de pronstico.
Posteriormente, Chien et al. (2010) propusieron el modelo
neurofuzzy, que es una combinacin de lgica borrosa con
redes neuronales, para pronosticar los resultados de la in-
novacin. Los autores encontraron que este nuevo modelo
superaba en desempeo al modelo propuesto anterior-
mente, basado nicamente en redes neuronales. Por esta
razn, la literatura asociada a los temas de I+D est imple-
mentando cada vez ms modelos no lineales, ya que estos
1
Fue publicado por el Department for Business, Innovation and
Skills (BIS), el 25 de noviembre de 2010. El R&D Scoreboard es una
investigacin anual de las principales 1000 empresas del Reino
Unido y las principales 1000 empresas globales que invierten en I+D.
poseen un mayor poder explicativo y permiten un mayor
acierto en el pronstico.
El presente documento contiene una seccin en la que se
resean las investigaciones en torno a la inversin en I+D,
donde se procura evidenciar una relacin entre este aspecto
y el rendimiento accionario de las empresas (mediante el
denominado estudio de eventos), por una parte, y el valor
de la empresa (mediante modelos lineales), por otra. En la
siguiente seccin se resean investigaciones emblemticas
que utilizan las Redes Neuronales Artificiales (RNA) en el
contexto financiero, ya que -segn nuestro conocimiento-
no existen trabajos que las utilicen simultneamente en
el contexto financiero y con inversin de I+D. En las dos
siguientes secciones, se describe la data utilizada y se pre-
sentan los modelos lineales y no lineales que sern compa-
rados en la estimacin, respectivamente. Para terminar, se
discuten los resultados y se concluye el trabajo.
Estudio de la literatura
En la literatura se encuentran varios trabajos donde la in-
novacin se evidencia como una seal de oportunidades
de crecimiento empresarial, aunque no est muy claro qu
factores externos al anuncio propician la credibilidad del
inversionista antes de que los proyectos asociados a estos
anuncios obtengan resultados reales. Como se coment,
las inversiones en I+D juegan un papel clave en la innova-
cin empresarial y su anuncio puede provocar que el inver-
sionista burstil invierta en este tipo de empresas.
Para el mediano plazo, Chan et al. (2001) examinaron la
intensidad del I+D (en valor) y observaron que el mercado
es pesimista cuando empresas de alta tecnologa dismi-
nuyen su gasto en esta rea. Adems este tipo de em-
presas posee una alta relacin entre el gasto en I+D y el
valor de sus activos (a valor de mercado) y experimentan
altos rendimientos futuros (3 aos).
En largo plazo, Eberhart, Maxwell & Siddique (2004) exa-
minaron eventos mayores al 5% de incremento en la in-
tensidad de I+D (en cambios porcentuales), encontrando
una baja reaccin del inversionista ante este evento en un
plazo de 5 aos.
McNamara & Baden-Fuller (2007) estudiaron el efecto en
los rendimientos accionarios producidos por 1277 anuncios
de gastos en I+D, dados por 178 empresas farmacuticas
en tres etapas del desarrollo en I+D: pruebas pre-clnicas,
pruebas clnicas en seres humanos y explotacin comercial.
Los autores encontraron rendimientos anormales entre 3 y
4%, siendo superiores en la etapa inicial para empresas de
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menor tamao e iguales en todas las etapas para empresas
de gran tamao.
Moltchanski, Nagm & Powell (2010) estudiaron la res-
puesta del mercado de capitales australiano, durante el
periodo 1994-2006, ante anuncios de gastos de I+D, anun-
cios de gastos de capital (CAPEX) y anuncios de gastos en
Tecnologa de la Informacin (TI). Mediante un estudio de
eventos encontraron rendimientos anormales acumulados
entre 3 y 5%, asociados a los gastos en I+D y TI.
Samaniego, Trejo-Pech, Mongrut y Fuenzalida (2011) en-
contraron evidencia de rendimientos anormales positivos
en el corto plazo (9 das) ante incrementos en la inten-
sidad del I+D (cambios en valor absoluto), pero no evi-
dencia estadsticamente significativa de rendimientos
anormales positivos ante decrementos en le intensidad de
I+D. Adems, para empresas clasificadas como de alta tec-
nologa la reaccin era mayor.
Alternativamente, otros autores decidieron estudiar la re-
lacin entre el valor de la empresa u otra variable aproxi-
mada con las inversiones (o gastos) en I+D, haciendo uso
de otras variables como tamao y concentracin de pro-
piedad. Lo interesante es que todos los estudios han utili-
zado modelos lineales.
Chauvin & Hirschey (1993) estudiaron los efectos de los
gastos en publicidad y en I+D en el valor de mercado del
patrimonio comn de las empresas Utilizando data de
empresas de Estados Unidos de Norteamrica para el pe-
riodo 1988 y 1990, mediante una regresin de mnimos
cuadrados ordinarios, encontraron que ambas variables
influyen sobre el valor de mercado del patrimonio de las
empresas estudiadas. Por otra parte, Johnson & Pazderka
(1993) estudiaron tambin la relacin entre el valor de
la empresa y el gasto en I+D, para lo que utilizaron una
muestra de 47 empresas canadienses desde 1985 hasta
1988 con el modelo de regresin de mnimos cuadrados
ordinarios. Los autores encontraron una relacin consisten-
temente positiva entre el valor de mercado del patrimonio
de las empresas y el gasto en I+D.
Bae & Kim (2003) estudiaron la relacin entre la inten-
sidad en I+D y el valor de las empresas en Estados Unidos
de Norteamrica, Alemania y Japn. Para ello utilizaron
3.324 empresas de Estados Unidos, 384 empresas de Ale-
mania y 1.181 empresas japonesas, durante el periodo
1996-1998. Utilizando un modelo de corte trasversal, en-
contraron una relacin positiva y estadsticamente signifi-
cativa entre el ratio valor de mercado/valor en libro y la
intensidad en I+D en los tres pases.
Ho, Tjahjapranata & Yap (2006) estudiaron las relaciones
entre el ratio valor en libros y valor de mercado (market-
to-book), a partir de cuatro factores: a) el tamao de la
empresa, b) el sector donde se concentra la empresa, c) el
nivel de apalancamiento y d) el gasto en I+D. Encontraron
all que el inversionista valoraba mejor el gasto en I+D en
empresas grandes, slo cuando stas tenan un apalanca-
miento bajo: si el apalancamiento era alto, el inversionista
valoraba mejor a las empresas pequeas. El nivel de con-
centracin en el sector no era significativo y el modelo li-
neal explicaba el 5% de la varianza total.
Nagaoka (2006) investig la relacin entre el gasto en I+D
y el valor de las empresas japonesas que cotizaron en el
mercado electrnico japons entre 1991 y el 2000. Utili-
zando un modelo de datos de panel no balanceado, bajo
diferentes especificaciones del modelo, encontr que los
gastos de I+D se asociaron positivamente con el valor de
la empresa durante el periodo estudiado.
Hall y Oriani (2006), utilizaron una muestra con datos de
panel de empresas industriales que cotizaron en los mer-
cados burstiles de Francia, Alemania, Italia, Reino Unido y
Estados Unidos, durante el periodo 1989 y 1998. Con esta
muestra, los autores mostraron que el coeficiente de los
gastos en I+D en todos los pases, con excepcin de Italia,
era estadsticamente significativo, a partir de factores
como activos intangibles y ventas rezagadas en un periodo.
Poletti (2008) estudi la relacin entre los gastos en I+D
y los pagos de dividendos con el valor de las empresas.
Para ello, utiliz una muestra de 8.559 observaciones de
empresa-ao del Reino Unido, bajo un modelo de datos de
panel para el periodo 1994-2005. La autora encontr una
relacin positiva entre el ratio valor de mercado/valor en
libros y el gasto en I+D, y entre el ratio valor de mercado/
valor en libros y el pago de dividendos.
Duqi & Torluccio (2010) investigaron la relacin entre los
gastos en I+D y el valor de mercado de 416 empresas eu-
ropeas (Reino Unido, Alemania, Francia, Suecia e Italia),
listadas en los mercados de capitales durante el periodo
2001 y 2007. Mediante un modelo de datos de panel,
estos autores encontraron una positiva influencia entre los
gastos en I+D y el valor de la empresa, siendo el efecto
ms fuerte en empresas jvenes que operan en sectores de
alta tecnologa.
Ehie & Olibe (2010) utilizaron un modelo de corte tras-
versal para estudiar la relacin entre la intensidad de
los gastos en I+D y el valor de la empresa, medido por
el ratio de capitalizacin burstil sobre ventas totales.
Para probar esta relacin, hicieron uso de una muestra de
26.500 empresas-ao de Estados Unidos para el periodo
de 1990-2007. A partir de esta investigacin, encontraron
que cerca del 14% de las variaciones en el valor de la em-
presa podan ser atribuibles a las variaciones en la inten-
sidad del gasto en I+D.
La revisin de la literatura anterior muestra que ante los
anuncios de gastos en I+D ocurre una reaccin positiva
del mercado, presentndose rendimientos anormales po-
sitivos, ms an, existe una relacin robusta -en trminos
lineales- entre el gasto en I+D y el valor de la empresa
medida de distintas maneras. No obstante, el poder expli-
cativo suele ser bajo, entre el 5% y 14% del valor de la em-
presa es explicado por los modelos lineales. Luego existe
la posibilidad de explicar los rendimientos burstiles (es
una variable ms directa para el inversionista) utilizando el
gasto en I+D con un modelo no lineal, (por ejemplo, redes
neuronales) y as obtener un mayor poder explicativo.
Antecedentes de las Redes
Neuronales Artificiales (RNA)
La complejidad del mundo real va ms all de la linea-
lidad. Existen trabajos empricos donde se comparan los
modelos lineales contra los no lineales. Kanas (2001) exa-
mina el desempeo de modelos lineales y de RNA en la
prediccin del ndice Dow Jones (DJ) y el Financial Times
(FT)
2
, resultando superior la prediccin de la direccin del
rendimiento en los modelos no lineales, y mostrndose evi-
dencia de una relacin no lineal entre variables rezagadas
en el tiempo (porcentaje de cambio del volumen nego-
ciado y porcentaje de cambio en dividendos) y los rendi-
mientos de las acciones.
Olson & Mossman (2003) compararon la prediccin me-
diante RNA contra mnimos cuadrados ordinarios y la re-
gresin logstica. La prediccin es a un ao para acciones
del mercado canadiense, utilizando 61 razones financieras.
Dicha comparacin dio como resultando las RNA bajo una
estructura de retropropagacin, que predicen mejor que
los modelos lineales.
Igualmente se pueden encontrar estudios en la literatura
relacionados con el uso de las RNA en las finanzas y sus
comparativos con modelos lineales. Zhang, Patuwo & Hu.
(1998) trabajan sobre modelos de RNA aplicados a la pre-
diccin; Huang, Lai, Nakamori & Wang (2004), sobre mo-
delos aplicados a la prediccin del tipo de cambio; Vellido,
Lisboa, P. & Vaughan (1999), sobre modelos aplicados a la
2
El rendimiento de estos ndices de bolsa de USA se utilizaron
como la variable dependiente. En este documento se utilizar el
rendimiento de acciones de USA que cumplan con las caractersticas
descritas en el apartado datos utilizados.
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administracin; Wong & Selvi (1998), sobre aplicaciones
a la administracin; Chatterjee, Ayadi, F. & Boone (2000),
sobre modelos de RNA utilizados en los mercados finan-
cieros; Fadlalla & Lin (2001), sobre tendencias de las apli-
caciones de RNA en finanzas.
Esta complejidad va acompaada por informacin parcial
e informacin irrelevante, sumando ruido al modelo, lo cual
provoca la aplicacin de tcnicas no lineales para modelar
toda esta complejidad. Algunas de las razones por las que
se eligen las RNA son: 1) por su capacidad de establecer las
relaciones no lineales entre las variables de entrada (peso
de cada factor) y la(s) variable(s) de salida (variable depen-
diente); 2) pueden aproximarse a cualquier funcin con-
tinua, y 3) llegan a generalizar sus resultados, entre datos
para su aprendizaje y datos para la prueba del modelo.
En la literatura se puede encontrar la integracin de RNA y
otros mtodos complejos para la prediccin de la economa
y las finanzas, como los algoritmos genricos, anlisis wa-
velet, lgica borrosa, reconocimiento de patrones y mo-
delos de series de tiempo, entre otros. Igualmente existen
trabajos donde se combinan diferentes mtodos para me-
jorar el modelo de prediccin. Adems, se ha observado
que la integracin de RNA con otros mtodos complejos
mejora el modelo de prediccin.
Datos utilizados
Se utilizaron las bases de datos de COMPUSTAT, Center
for Research in Security Prices (CRSP) e International Sta-
tistical Yearbook, proporcionado por DSI (Data & Services
& Information) entre 1999 y 2006, con un total de 17.234
observaciones.
Las observaciones de COMPUSTAT se filtran a reportes fi-
nancieros anuales de empresas activas con ventas y ac-
tivos mayores a 1 milln de dlares (USA). Especficamente
los datos anuales utilizados fueron valor en libros (tem
60), total de activos (tem 6), gastos en I+D (tem 46), total
pasivo (tem 181), capital circulante (tem 4), pasivo circu-
lante (tem 5), depreciacin (tem 14), utilidad neta (tem
172) y utilidad de la operacin antes de impuestos (tem
170). De CRSP, se utiliza la tasa de rendimiento de la ac-
cin en los primeros 5 meses del ao. Por ltimo, de DSI se
usa el crecimiento anual del Producto Interno Bruto (PIB)
(tem S201), la tasa a corto plazo en promedio del ltimo
mes del ao (tem S201) y la tasa a largo plazo del ltimo
mes del ao (tem S202).
Los datos anteriores se utilizaron para calcular las variables
del modelo de prediccin del rendimiento de las empresas.
Estas variables se seleccionaron a partir de los trabajos de
Huang, Lai, Nakamori & Yu (2007), Ho et al. (2006), Ohlson
(1980) y Samaniego et al. (2008). Se realizan pruebas con
diferentes combinaciones de variables de los trabajos an-
teriores dentro de un modelo lineal. Posteriormente se se-
leccionan las variables para un mayor anlisis (ver Tabla 1).
TABLA 1. Estadstica descriptiva
3
Variables Media
Desviacin
estndar
Mnimo Mximo
1
Incremento del gasto
en I+D entre total del
activo
-0.0004 0.0598 -3.238 0.950
2
Incremento del activo
circulante menos el pa-
sivo circulante dividido
entre el total del activo
-0.0005 0.1215 -2.406 3.298
3
Incremento de los
ingresos antes de im-
puestos ms deprecia-
cin dividido entre total
del activo
0.0045 0.2713 -11.1178 7.4823
4
Toma el valor de 1 si la
empresa tuvo prdida
neta en los dos ltimos
reportes financieros
anuales, y el valor de 0
en caso contrario
0.1803 0.3844 0 1
5
Toma el valor de 1 si el
total del pasivo supera
al total del activo (el mo-
delo tratar de excluir em-
presas en posible quiebra,
ya sea que inviertan o no
inviertan en I+D)
0.0235 0.1516 0 1
6
Incremento del pasivo
total entre activo total
0.0013 0.1314 -3.8058 1.7998
7
Crecimiento anual del
Producto Interno Bruto
2.5007 0.9126 0.8 3.6
8
Prima de riesgo (Dow
Jones industrial compo-
site tasa de inters a
un mes), rendimientos
en el ltimo mes del ao
0.0083 0.0306 -0.0544 0.0447
9
Promedio del tipo de
inters a 5 aos en el l-
timo mes del ao (%)
4.4439 0.3300 4 5.1
10
Rendimiento en los
primeros 5 meses del
ao (es la variable
dependiente)
0.0842 0.3747 -0.9784 11.0776
Fuente: Elaboracin propia.
3
Relacin de las variables utilizadas en el modelo de prediccin de
la tasa de rendimiento de las empresas en los primeros 5 meses del
ao (ver Ecuacin 1). La base de datos utilizada es COMPUSTAT
(mercados financieros NASDAQ, NYSE y AMEX), Center for Research
in Security Prices (CRSP) y del Intertational Statistical Yearbook (propor-
cionado por DSI, Data & Servicices & Information) entre 1999 y 2006.
Para COMPUSTAT se filtra la informacin a reportes financieros anu-
ales de empresas activas, con ventas mayores a 1 milln de dlares
(USA) y activos mayores a 1 milln de dlares (USA). Del CRSP la
tasa de rendimiento de la accin en los primeros 5 meses del ao.
De cada variable se obtuvieron 17,234 observaciones.
Las variables relacionadas con los resultados de la empresa
cumplen con 3 caractersticas principales: 1) su valor es
diferente de cero si existe un cambio de un ao a otro, ya
que si no hay cambio en los flujos futuros de la empresa no
tiene por qu existir un incremento en el valor de la empresa
y por consecuencia un rendimiento de la accin; 2) su valor
es comparable con el resto de las empresas, sin importar
el tamao y la volatilidad del rendimiento; 3) los factores
que multiplican a cada variable son significativamente
diferentes de cero dentro del modelo (ver Ecuacin 1).
Con la finalidad de cumplir con la primera caracterstica,
se utilizan incrementos; para cumplir con la segunda, se di-
vidi la variable entre el total de activos (para diferenciar
tamaos de empresa) y se multiplica por 1+ ( )
i
para dife-
renciar entre los riesgos de las empresas.
Se podra pensar que para cumplir con la primera ca-
racterstica se deben utilizar cambios porcentuales. Un
problema con ello es que no se puede cumplir con la se-
gunda caracterstica. Por ejemplo, suponiendo 2 empresas
iguales, donde la nica diferencia es lo que se gasta en
I+D, en un ao ambas tienen a un cambio porcentual del
11.11% en esta variable. Esto se logr con los siguientes
valores (10 9)/9 y (1,000 900)/900 respectivamente.
En la primera empresa signific un aumento en una unidad
monetaria para lograrlo, contra 100 unidades monetarias
en la segunda empresa. El esfuerzo de la segunda empresa
por incrementar este gasto fue mayor, lo cual no se refleja
en el cambio porcentual.
El modelo que predice el rendimiento de la empresa en los
primeros 5 meses es el siguiente:
r i i i
i j ratio j i
j
PIB prima l
+ ( )
1
]
+ + +

,
1
1
6
7 8 9
(1)
donde:
r
i
es el rendimiento en los primeros 5 meses del ao de la
empresa i.

j ratio j i
j
,
1
1
6
+ ( )
1
]
es la multiplicacin de cada
factor por el incremento (decremento) de los ratios de la
empresa de la Tabla 1 (primeras 6 variables) por uno, ms
la desviacin estndar del precio de la accin.
b
7
i
PIB
es el factor por el crecimiento del PIB.
b
8
i
prima
es el factor por la prima de riesgo del mercado.
b
9
i
l
es el factor por el tipo de inters a 5 aos.
Despus de obtener los factores (coeficientes) dentro de
un modelo de RNA (combinacin de modelos lineales y
no lineales) se selecciona la mejor combinacin y se cal-
cula el valor de probabilidad (p-value) para identificar la
significancia de cada factor para cumplir con la tercera ca-
racterstica indicada arriba.
Metodologa de investigacin
Coad (2009) realiza un estudio de la literatura de modelos
que expliquen el crecimiento de la empresa. Se observa
que los modelos donde existe la variable innovacin se
obtienen un R
2
entre el 17 y el 32%. Las bondades de
estos modelos lineales es la facilidad de su interpretacin,
donde el valor de cada factor muestra la relacin con la
variable dependiente. El supuesto del modelo lineal es
que los factores tienen una relacin lineal con la variable
dependiente.
El riesgo, la incertidumbre y la calidad de las variables uti-
lizadas son fundamentos importantes para el estudio del
crecimiento de las empresas. Estas variables pueden pon-
derarse aun ms por las transformaciones dinmicas del
entorno de la empresa, como por ejemplo, la introduccin
de nuevas innovaciones por los competidores y el cambio
que sufre la empresa a travs del crecimiento, el cual mu-
chas veces no se puede manejar (Coad, 2009), cuya com-
plejidad -propia de su estudio- puede ser ocasionada por la
interaccin no lineal de sus variables.
Bajo el supuesto anterior, se aplican las RNA y se espera
que explique en mayor medida la inestabilidad de la va-
riable dependiente. La limitacin principal de este tipo de
modelos es que no muestra claramente la relacin entre
las variables, as que hay que realizar otro procedimiento
computacional (derivadas parciales) para encontrar esta
relacin. Al igual que en los modelos lineales, su debilidad
principal es encontrar relaciones entre variables que en
realidad no existe (relacin espuria). Y dependiendo del
tipo de RNA, es necesaria una gran cantidad de datos para
utilizar estos modelos.
Para la bsqueda de la estructura de la RNA que mejor ob-
tiene conocimiento de los datos, en este estudio, se selec-
ciona entre un modelo de regresin lineal, quince modelos
de RNA del tipo MLP (Multi-layer Perception), un modelo
que combina un mtodo lineal ACP (Anlisis de Compo-
nentes Principales) con uno de RNA, y un modelo que com-
bina tres RNA-MLP en la entrada con una RNA en la salida
(Meta-learning del tipo 2). Las ecuaciones a resolver, con
las metodologas indicadas anteriormente, se indican a
continuacin
4
.
4
Para mayor detalle se puede consultar McNeils (2005)
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
Modelo de regresin lineal
Se busca minimizar el error estndar entre el real y el
esperado.
Min se y y t
t
T
t t
t
T

( )

2
1 1
2
(2)
s.a.
y x
t j j t
j
n
t
+

,
1
(3)
y x
t j j t
j
n

b
,
1
(4)

t
N 0
2
,
( )
(5)
Siendo Min
b
la funcin a minimizar y cambiando los par-

metros a estimar b
j
, esta funcin es la suma de los errores
al cuadrado, de tal modo que la variable dependiente (ren-
dimiento de la accin en los primeros 5 meses del ao)
y
t
se explica por n nmero de variables independientes, x
i

es la variable independiente, b
j
es el coeficiente y
t
} es
el error. El rendimiento estimado y
t
}
tiene una distribu-
cin normal N en los errores con media cero y varianza
2

constante.
Modelos no lineales
5
RNA-MLP (m,1) con m neuronas en la capa oculta y 1 neu-
rona en la capa de salida, la funcin de transferencia es
tangente sigmoidea
6
en la capa oculta, la funcin de trans-
ferencia es lineal en la capa de salida, sin sesgo en ambas
capas, la funcin del desempeo se da mediante el error
cuadrado medio (mse). La RNA se entrena con el algoritmo
de Levenberg Marquardt, mtodo de optimizacin y apren-
dizaje donde se cambian los pesos de cada variable para
mejorar los resultados.
Min mse
s
T
y y
T
IW LW
t
t
T
t t
t
T
,

( )

2
1
1
2
(6)
s.a.
y LW N
t m m t
m
m
,
*
1
N T I
e
m t S t I
t
, ,
,
( )

+

m
m
2
1
1
2
5
La fuente principal del apartado es Hilera, J.R.; Martnez, V.J.
(1995). Redes Neuronales Artificiales: Fundamentos, Modelos y
Aplicaciones. RA-MA / Addison Wesley Iberoamericana, Madrid.
6
La funcin de transferencia convierte el valor de la funcin a un
valor dentro de un rango (entre 1 y +1), en este caso es tangente
sigmoidea.
I IW x
m t
j
n
m j
j t ,
,
,
1
(7)
Donde LW
m
son los pesos de la capa de salida, IW
m,j
son los
pesos de la capa de entrada, m son las neuronas en la capa
oculta y n el nmero de variables independientes, T
S
es una
funcin tangente sigmoidea.
Meta-learning mediante la combinacin
de modelos lineales y no lineales
En est seccin se aplica ACP para la seleccin de los mo-
delos de RNA a utilizar. De los resultados y
t
( )
en los 15
modelos de RNA-MLP, se calculan las componentes que
explican la varianza entre los resultados y se toman las
3 primeras componentes del ACP que explican la mayor
varianza. Cada componente utiliza las 15 variables asig-
nndoles un peso (relacin lineal); cuanto mayor sea el
peso, mayor influencia tiene la variable (o RNA-MLP) en
esa componente. Posteriormente se utiliza una RNA con
las 3 componentes del ACP.
Meta-learning mediante la combinacin
de modelos no lineales
Se buscar mejorar los resultados combinando las tres
RNA-MLP con mejor desempeo. Se colocan las RNA sin
tener conexin entre ellas y sus salidas se conectan a otra
RNA-MLP igualmente es parte de la arquitectura total. El
algoritmo va a buscar la solucin de las cuatro RNA-MLP.
Seleccin de la mejor arquitectura
Tener un menor error cuadrado medio (Ecuacin 8), vendr
acompaado de un mximo R
2
(Ecuacin 9), lo que se
puede interpretar como el porcentaje de varianza que ex-
plica el modelo. Un mximo SR (Ecuacin 10) nos da el
porcentaje de aciertos en la prediccin en la direccin pos-
itivo/negativo del rendimiento, pero no significa que el
modelo es el correcto.
mse
y y
T
t t
t
T

( )

1
2
(8)
R
y y
y y
t t
t
T
t t
t
T
2 1
2
1
2

( )
( )
(9)
D y y
t t t
> 1 0 Si
, 0 cualquier otro valor

SR
T
D
t
T
t
1
1
(10)
Una manera de interpretar los resultados de los mejores
modelos es mediante el anlisis de las derivadas parciales
del modelo, en otras palabras, ver el efecto que produce
una variable independiente sobre la variable dependiente.
En un modelo lineal es fcil observarlo, debido a que
cada coeficiente de cada variable independiente nos da
el efecto que se produce sobre la variable dependiente.
Cuanto ms grande sea el efecto, mayor es la influencia
de la variable. En el caso de una RNA es difcil observarlo
debido a las relaciones no lineales del modelo.
Los resultados obtenidos de las derivadas parciales (de un
modelo lineal o no lineal) de cada variable independiente
deben de ser congruentes con los efectos positivos o ne-
gativos que producen sobre la variable dependiente, pues
en caso de ser incongruente, el modelo de RNA queda con
demasiados parmetros (overfitted model).
Para la obtencin de las derivadas parciales se utiliza el
mtodo de diferencias finitas, mientras que para saber si
las variables empleadas en el modelo son realmente impor-
tantes dentro del mismo o son estadsticamente distintas
de cero, se utiliza el mtodo bootstrapping.
Para aplicar el mtodo de diferencias finitas, se resuelve la
Ecuacin 11. Se evala la ecuacin 11 con un incremento
muy pequeo (se utiliz h = 1 x 10
6
para cada observa-
cin y se calcul su promedio).
dy
dx
f x h f x
h
i
i i
+ ( ) ( )
(11)
Para verificar que ese promedio es significativamente di-
ferente de cero, se utiliz el mtodo de bootstrapping,
que consiste en utilizar muestras aleatorias con reem-
plazo de los datos utilizados (en este caso se utilizaron
700 muestras tomadas aleatoriamente de las 17.234 ob-
servaciones, sin importar que se repitan), donde se re-
calcula para cada muestra su RNA y su derivada parcial
para cada variable independiente. Posteriormente, para
las 700 derivadas parciales, resultantes de cada variable
independiente, se calcula el estadstico T-student. Si el
resultado es mayor o igual a 0.05 (95% de confianza), no
podemos rechazar la hiptesis nula, donde el parmetro
sea igual a cero. Para mayores detalles de ambos m-
todos ver McNeils (2005).
Resultados empricos
En la Tabla 2 se encuentran los resultados empricos de los
modelos utilizados, para la prediccin del rendimiento en los
primeros 5 meses del ao. Conforme va aumentando la com-
plejidad de las estructuras de los modelos, mejoran los resul-
tados. Por ejemplo, para el total de las observaciones, el modelo
lineal tiene un R
2
de 0.1022, el cual mejora los resultados de
Ho et al. (2006), cuyo modelo lineal tiene un R
2
de 0.05.
Esta mejora es por la inclusin de otras variables y la sensi-
bilidad del modelo debido al comportamiento del inversio-
nista (optimista o pesimista). La estructura del meta-model
o meta-learning, el modelo con mayor complejidad, tiene un
R
2
de 0.3159. Lo mismo se puede observar con el 20% de
los datos utilizados para probar los modelos, siendo los de
mayor complejidad los que mejor explican la varianza del ren-
dimiento. Los resultados del modelo no lineal tienen un poco
ms de tres veces mayor explicacin que el modelo lineal.
Aunque la explicacin de la varianza R
2
( )
va mejorando
entre los modelos, las diferencias en la prediccin del mo-
vimiento del rendimiento de las acciones en los primeros 5
meses es muy similar.
Los resultados del mejor modelo se encuentran en la Tabla
3. La variable de mayor influencia para el inversionista es la
tasa de inters a 5 aos. El rendimiento est influido, en pro-
medio, por -0.0807 veces la tasa de inters a 5 aos, 0.0084
veces el incremento del pasivo sobre el total activo (por uno
ms la desviacin estndar del activo), 0.0054 por uno ms
la desviacin estndar si el pasivo supera al activo en los l-
timos 2 aos (toma el valor de 0 en caso contrario), 0.0036
por uno ms la desviacin estndar si la empresa tuvo pr-
dida en los 2 ltimos reportes financieros anuales (toma el
valor de 0 en caso contrario), 0.0033 veces el crecimiento
del PIB, 0.0007 veces el incremento del I+D entre el activo
total (por uno ms la desviacin estndar) y 0.0002 veces
el incremento de utilidad antes de impuestos ms deprecia-
cin dividido entre total del activo por 1+ ( )
7
.Son variables
de influencia significativamente diferentes de cero.
Respecto a la interpretacin del signo de la derivada par-
cial, se concluye que existe una credibilidad por parte del
inversionista de mejoras en el desempeo de la empresa
ante aumentos en el nivel de apalancamiento, aun cuando
puedan existir 2 aos anteriores con prdidas y/o sus pa-
sivos superen al activo. El signo de la derivada parcial del
crecimiento del PIB resulta difcil de creer al ser negativa.
La derivada parcial de los incrementos en la intensidad
del I+D es positiva, como se encontr en Samaniego et al.
(2008). Igualmente, el inversionista valora como positivos
los aumentos en el capital de trabajo en relacin a su activo.
7
Las primeras seis variables relacionadas con los resultados de la
empresa estn multiplicadas por uno ms la desviacin estndar
para diferenciar los resultados de una empresa con otra similar
(vase Samaniego, Reyes & Bach, 2008).

X X N
i t i t i t , , ,
+ ( ) 1

donde N } 0 0 05 1 1 5 2 2 5 , . , , . , , .

Se busc que el modelo fuera ms robusto con diferentes valores
de N, al final con N = 1 fue donde el modelo era ms robusto.
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
TABLA 2. Modelos para la prediccin del rendimiento a corto plazo
8

Estructura del modelo
R
2
en todas las
observaciones
SR en todas las
observaciones
R
2
en las observaciones
de la prueba
SR en las observaciones
de prueba
Estructura utilizada en
Meta-learning (tipo 2)
Modelo lineal 0.1022 0.5993 0.1278 0.5949
1 RNA-MLP (2,1) 0.1705 0.5924 0.2276 0.5897 input
2 RNA-MLP (3,1) 0.1841 0.6300 0.1257 0.6344 input
3 RNA-MLP (4,1) 0.2444 0.6290 0.2237 0.6239
4 RNA-MLP (5,1) 0.2420 0.6315 0.2434 0.6338
5 RNA-MLP (3,2,1) 0.2035 0.6337 0.1281 0.6239
6 RNA-MLP (3,3,1) 0.2356 0.6299 0.2166 0.6164
7 RNA-MLP (3,4,1) 0.2192 0.6298 0.1524 0.6222 input
8 RNA-MLP (3,5,1) 0.2408 0.6291 0.2054 0.6140
9 RNA-MLP (4,2,1) 0.2163 0.6323 0.1493 0.6384
10 RNA-MLP (4,3,1) 0.2588 0.6318 0.3144 0.6303
11 RNA-MLP (4,4,1) 0.2225 0.6329 0.2219 0.6405
12 RNA-MLP (4,5,1) 0.2407 0.6310 0.2159 0.6387
13 RNA-MLP (5,2,1) 0.1775 0.6306 0.1187 0.6259
14 RNA-MLP (5,3,1) 0.2631 0.6325 0.2535 0.6332
15 RNA-MLP (5,4,1) 0.2463 0.6297 0.2633 0.6204
16 RNA-MLP (5,5,1) 0.2092 0.6332 0.2524 0.6341 output
Meta-learning o Meta-Model
Tipo 1 ACP-RNA 0.3115 0.6397 0.2852 0.6254
Tipo 2 Meta-learning 0.3159 0.6412 0.3382 0.6480
TABLA 3. Derivadas parciales del modelo meta-learning en la prediccin del rendimiento a corto plazo
9
Variables independientes Derivada parcial p-value
+ Incremento del gasto en I+D entre total del activo, por (1+) 0.0007 0.0000
+ Incremento del activo circulante menos el pasivo circulante dividido entre el total del activo, por (1+) 0.0074 0.2244
+
Incremento de los ingresos antes de impuestos ms depreciacin dividido entre total del activo, por
(1+)
0.0002 0.00000
+
Toma el valor de 1 si la empresa tuvo ingreso neto negativo en los 2 ltimos reportes financieros
anuales y el valor de 0 en caso contrario, por (1+)
0.0036 0.0023
+
Toma el valor de 1 si el total del pasivo supera al total del activo, por (1+), el signo positivo es una in-
consistencia en el modelo al no excluir empresas en posible quiebra
0.0054 0.0021
+ Incremento del pasivo total entre activo total por (1+) 0.0084 0.0005
- Crecimiento anual del Producto Interno Bruto -0.0033 0.0000
-
Prima de riesgo (Dow Jones industrial composite tipo de inters a un mes), rendimientos en el ltimo
mes del ao
-0.0011 0.9572
- Promedio del tipo de inters a 5 aos en el ultimo mes del ao (%) -0.0807 0.0000
Nota: Excluyendo las variables con p-values mayores a 0.05 los resultados son muy similares.
8
Se dividen las observaciones en tres: para realizar el entrenamien-
to (60%), la validacin (20%) y la prueba (20%). Los parmetros
del modelo se estiman con los datos para el entrenamiento. De un
total de 17,234 (T) observaciones se utilizan las 9 variables de la
Tabla 1 para estimar el rendimiento al 5
to
mes del ao.
9
Relacin de las variables utilizadas en el modelo de prediccin de
la tasa de rendimiento en los primeros 5 meses del ao. La base de
datos utilizada COMPUSTAT (que incluye los mercados financieros:
National Association of Securities Dealers Automated Quotation
- NASDAQ, New York Stock Exchange - NYSE y American Stock Ex-
change -AMEX), Center for Research in Security Prices (CRSP) y del
Intertational Statistical Yearbook (proporcionado por DSI, Data &
Servicices & Information) entre 1999 y 2006. De cada variable se
obtuvieron 17,234 observaciones. La estructura de la RNA en la
entrada es de MLP (2,1), MLP (3,1), MLP (3,4,1) y en la salida MLP
(5,5,1).
Conclusiones
Se documenta que los modelos de redes neuronales ar-
tificiales son superiores a modelos lineales para explicar
rendimientos de acciones en el corto plazo. El meta-model
explica el 31.59% de la varianza del rendimiento en los pri-
meros 5 meses del ao, entre 2000-2006. El modelo lineal
explica que el 10.22% de la varianza de los datos es apro-
ximadamente tres veces menor que el modelo no lineal.
Aun as, el porcentaje de explicacin del modelo es bajo,
por lo que se deja a futuras investigaciones la bsqueda
de otras variables y la utilizacin de otros mtodos para la
seleccin de las mismas, como -por ejemplo- la utilizacin
de algoritmos genricos.
Conocer la combinacin de factores de influencia en el in-
versionista (Tabla 1) es til para administradores, provee-
dores de crditos y gestores de poltica econmica, para
mejorar las oportunidades de crecimiento econmico con
inversiones en I+D. Este documento contribuye en la gene-
racin de oportunidades de crecimiento futuro que even-
tualmente influirn en el crecimiento del precio de las
acciones y, por tanto, en la riqueza de los accionistas.
Existe una relacin entre la credibilidad a largo y a corto
plazo: si la mayora no cree en el largo plazo difcilmente
creer en el corto. La prediccin o la preocupacin por el
largo plazo no desaparecen mediante la planificacin, sino
a travs del aprendizaje complejo, que se define 1) en el
seguimiento de estrategias, 2) en la identificacin de la
cultura y (3) en la filosofa de la economa/organizacin.
Todo ello, bajo la incertidumbre inevitable del sistema,
propio de todo proceso innovador y creativo (Nieto, 1999).
Conforme la economa o la organizacin transmitan con-
vincentemente ese aprendizaje al mercado, aumentar la
credibilidad del inversionista.
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CLASIFICACIN JEL: L20 e L23
RECIBIDO: enero de 2011 APROBADO: junio de 2013
CORRESPONDENCIA: Escola de Engenharia de So Carlos EESC/USP
DEPARTAMENTO DE ENGENHARIA DE PRODUO
AV. TRABALHADOR SO-CARLENSE, 400 CENTRO, CEP: 13566-590, So
Carlos/SP - Brasil
TEL: +55 16 3373 9428. Fax: +55 16 3373-9425
CITACIN: Iacono, A., Nagano, S. M. & Escrivo Filho, E. (2014). Sistemas
locais de produo: uma anlise dos fatores inibidores das relaes de
cooperao e interao. Innovar, 24(51), 31-44.
Sistemas locais de produo: uma
anlise dos fatores inibidores das
relaes de cooperao e interao
Antonio Iacono
Doutorando em Engenharia de Produo pela Escola de Engenharia de So Carlos,
Universidade de So Paulo, Brasil.
E-mail: prof.antonioiacono@gmail.com; toniacono@yahoo.com.br
Marcelo Seido Nagano
Doutor em Engenharia Mecnica pela Escola de Engenharia de So Carlos, Universidade
de So Paulo, Brasil. Professor no curso de graduao e ps-graduao em Engenharia de
Produo da EESC-USP.
E-mail: drnagano@usp.br.
Edmundo Escrivo Filho
Doutor em Engenharia de Produo pela Escola de Engenharia de So Carlos,
Universidade de So Paulo, Brasil. Professor no curso de graduao e ps-graduao em
Engenharia de Produo da EESC-USP.
E-mail: edesfi@sc.usp.br.
RESUMO: O presente artigo tem por objetivo apresentar os fatores organizacionais e ambientais que
inibem as relaes de cooperao e interao entre os diversos tipos de atores, conformados em um
Sistema Local de Produo (SLP) de Pequenas e Mdias Empresas (PMEs). Para a explorao dess-
es fatores inibidores, realizou-se um estudo exploratrio em um SLP do tipo embrionrio, que atua
no segmento de mquinas e implementos agrcolas, localizado na regio oeste do estado do Paran,
Brasil. A partir da avaliao sobre as relaes de cooperao e interao das empresas do SLP, foram
identificados seus fatores inibidores, e estes foram relacionados s especificidades das empresas. As
evidncias empricas demonstraram que os fatores inibidores identificados de maior impacto sobre
as interaes e aes conjuntas so os organizacionais, e que estes expressam uma forte relao
com as caractersticas especficas ao porte das empresas.
PALAVRAS-CHAVE: Sistema Local de Produo, especificidades de pequenas e mdias empresas,
cooperao, interao, fatores inibidores.
Introduo
Nas ltimas dcadas, os Sistemas Locais de Produo (SLPs) tm merecido
grande destaque nos estudos organizacionais por representarem uma pro-
posta de resposta aos novos desafios de competitividade presentes em mer-
cados de constantes inovaes e mudanas tecnolgicas. Sua importncia
reconhecida no somente no que diz respeito ao aumento de competitivi-
dade das empresas, possibilidade de lucro e crescimento, mas tambm com
relao gerao de empregos e de renda, o que implica desenvolvimento
econmico e social.
Os SLPs, comumente chamados de Arranjos Produtivos Locais, cujo con-
ceito apoia-se nos estudos de Belussi e Gottardi (2000) e Lombardi
(2003), referem-se a agrupamentos de empresas concentradas geogrfica
LOCAL PRODUCTION SYSTEMS: AN ANALYSIS OF FACTORS
INHIBITING COOPERATION AND INTERACTION
ABSTRACT: The aim of this article is to present the organizational and en-
vironmnetal factors that stand in the way of cooperation and interaction
between different actors involved in Local Production Systems (LPSs) in-
volving Small and Medium Enterprises (SMEs). An exploratory study was
conducted in a nascent LPS in the agricultural machinery and implements
sector in the west of Paran state, Brazil. An analysis of the cooperation
and interaction relations between the firms in the SLP identified the in-
hibiting factors and linked them to the specificities of the firms examined.
Empirical evidence demonstrated that the most important of these fac-
tors are organizational and strongly related to aspects associated with
company size.
KEY WORDS: Local production system, specificities of small and medium
enterprises, cooperation, interaction, inhibiting factors.
SISTEMAS LOCALES DE PRODUCCIN: UN ANLISIS DE LOS
FACTORES INHIBIDORES DE LAS RELACIONES DE COOPERACIN E
INTERACCIN
RESUMEN: Este artculo tiene como objetivo presentar los factores orga-
nizacionales y ambientales que inhiben las relaciones de cooperacin e
interaccin entre los diversos tipos de actores, conformados en un sistema
local de produccin (SLP) de pequeas y medianas empresas (PME). Para
explorar dichos factores inhibidores, se realiz un estudio exploratorio en
un SLP de tipo embrionario, que opera en el segmento de la maquinaria e
implementos agrcolas, ubicado en el estado de Paran occidental, Brasil.
A partir de la evaluacin de las relaciones de cooperacin e interaccin
de las empresas SLP, se identificaron sus factores inhibidores, que se rela-
cionaron con las particularidades de las empresas. Las pruebas empricas
mostraron que los factores inhibidores identificados de mayor impacto
sobre las interacciones y acciones conjuntas son los organizacionales, y
que estos expresan una fuerte relacin con las caractersticas especficas
al porte de las empresas.
PALABRAS CLAVE: sistema local de produccin, particularidades de
pequeas y medianas empresas, cooperacin, interaccin, factores
inhibidores.
SYSTMES LOCAUX DE PRODUCTION : UNE ANALYSE DES FACTEURS
INHIBITEURS DES RELATIONS DE COOPRATION ET DINTERACTION
RSUM: Cet article a pour objectif de prsenter les facteurs organisa-
tionnels et environnementaux qui inhibent les relations de coopration
et dinteraction entre les divers types dacteurs, constitus en un systme
local de production (SLP) de petites et moyennes entreprises (PME). Pour
explorer ces facteurs inhibiteurs, il a t procd une analyse explor-
atoire dans un SLP de type embryonnaire, qui opre dans le domaine des
machines et des produits agricoles de ltat du Paran occidental au Brsil.
A partir de lvaluation des relations de coopration et dinteraction des
entreprises SLP, il a t possible didentifier leurs facteurs inhibiteurs, qui
sont en relation avec les particularits des entreprises. Les preuves em-
piriques ont montr que les facteurs inhibiteurs identifis de plus fort im-
pact sur les interactions et les actions conjointes sont organisationnels,
et quils sont en forte relation avec les caractristiques spcifiques de la
conduite des entreprises.
MOTS-CLS: systme local de production, particularits des petites et
moyennes entreprises, coopration, interaction, facteurs inhibiteurs.
e setorialmente, com capacidades relacionadas ou afins,
de portes variados, mas geralmente com um conjunto ex-
pressivo de pequenas e mdias empresas no integradas
verticalmente. Essas empresas, por sua vez, atraem forne-
cedores e outras indstrias correlatas e de apoio, cuja pre-
sena e importncia nos sistemas locais so determinadas
exclusivamente por foras de mercado. Surgem tambm
importantes instituies locais de apoio s empresas (Su-
zigan et al., 2004; Garcia et al., 2004).
Os ganhos de competitividade, conforme destaca Igliori
(2001), podem ocorrer por meio da reduo de custos, pela
diferenciao qualitativa ou pela capacidade das firmas
em responderem de forma gil s mudanas nas exign-
cias dos mercados. Outras vantagens podem ser expressas
em termos de aprendizagem coletiva, com ampliao do
conhecimento a partir de interaes entre os diversos tipos
de agentes; economias de escala; alcance de novos seg-
mentos ou nichos de mercado; difuso de conhecimentos;
e fomento aos processos inovativos.
A relevncia da concentrao geogrfica entre as em-
presas justifica-se, principalmente, pela existncia de eco-
nomias externas empresa e internas aglomerao dos
produtores. As externalidades incidentais, ou seja, geradas
espontaneamente pelas empresas do mesmo setor ou seg-
mento, quando apropriadas aumentam sua capacidade
competitiva (Garcia, 2006).
Alm das economias externas incidentais, a cooperao
apontada como outra forma de gerao de competiti-
vidade que amplia a perspectiva de ganhos posteriores
para o SLP (Schmitz, 1999). Nesse sentido, as economias
externas representam apenas uma parcela dos benefcios
que a aglomerao potencialmente oferece aos produtores
locais (Arajo Filho, 2006).
Entretanto, apesar das vantagens que as interaes e re-
laes de cooperao possam proporcionar ao SLP, os
agentes econmicos podem no apresentar condies
e/ou motivaes suficientes para o desenvolvimento de
laos cooperativos. O fortalecimento dessas interaes po-
tencializa os processos de aprendizagem e as aes con-
juntas dentro do sistema local (Garcia, 2006; La Rovere,
2003). Nesse sentido, identificar os fatores que dificultam
ou inibem a aproximao entre empresas e entre em-
presas e instituies, torna-se de suma importncia para
o desenvolvimento de aes conjuntas e para a promoo
do sistema local como um todo.
No Brasil, os Sistemas Locais de Produo so caracteri-
zados por serem constitudos por empresas de pequeno
porte e por apresentarem, conforme Suzigan et al. (2004),
relaes incipientes, com baixos nveis de cooperao e
interao entre os atores. As empresas de pequeno porte,
conforme La Rovere (2001), caracterizam-se por apresen-
tarem baixa capacidade gerencial; baixa sofisticao tc-
nica; pouca inovao; mo de obra de baixa qualificao;
baixa qualidade de produtos; e ausncia de apoio financeiro.
Tais caractersticas constituem, conforme Leone (1999) e
Escrivo Filho et al. (2005), especificidades que so decor-
rentes de seu tamanho reduzido. Desse modo, os SLPs, que
so constitudos predominantemente por pequenas em-
presas, apresentam, por sua vez, uma dinmica que deriva
das especificidades inerentes ao porte dessas empresas.
Assim, torna-se importante num ambiente de SLP, ao ana-
lisar as interaes e relaes de cooperao e seus fatores
inibidores, considerar as especificidades das pequenas em-
presas que o compem.
Ao considerar a relevncia das relaes de cooperao e
interaes no ambiente de SLPs e as especificidades das
pequenas empresas, o presente artigo tem como propsito
central identificar e analisar os fatores que impedem ou
inibem o fortalecimento da interao e cooperao entre
os diversos tipos de atores, segundo as especificidades das
empresas de pequeno porte.
O artigo est organizado em cinco sees, alm desta
introdutria: a seo 2 apresenta um referencial terico
das principais abordagens sobre SLP, sobre interao e
cooperao em SLPs e sobre as especificidades das pe-
quenas e mdias empresas. A seo seguinte apresenta
algumas consideraes sobre a metodologia utilizada para
a pesquisa de campo. Na seo 4, apresenta-se o estudo
de caso, onde feita uma caracterizao geral do SLP de
equipamentos e implementos agrcolas do oeste do Paran
e das empresas pesquisadas. Na seo 5 so apresentados
os resultados da pesquisa de campo. Por fim, a ltima
seo rene as consideraes finais.
Referencial terico
Principais abordagens sobre
sistemas locais de produo
Os elementos tericos apresentados nas principais abor-
dagens atuais sobre aglomeraes produtivas localizadas
j eram objeto de estudo no fim do sculo XIX. A principal
referncia dessas abordagens encontra-se nos estudos do
economista Alfred Marshall, que, em sua obra Princpios
de Economia (1982), destaca a importncia da concen-
trao industrial, em especial de pequenas empresas, para
gerar ganhos de escala e beneficiar-se de economias ex-
ternas. Tais economias externas so geradas pela disponi-
bilidade de fornecedores locais, mo de obra especializada
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e os chamados spillovers ou transbordamentos de conheci-
mento. Apesar das vantagens que as aglomeraes espa-
ciais apresentavam para o desenvolvimento econmico,
a partir da dcada de 1970 que os estudos sobre aglome-
raes so retomados, e que as diversas abordagens bus-
caram compreender o fenmeno em seus vrios contextos
econmicos, sociais e culturais.
Dentre as principais abordagens sobre aglomeraes es-
paciais de empresas apontadas pela literatura, destacam-
-se, inicialmente, os estudos sobre os distritos industriais,
desenvolvidos na dcada de 1970 por um grupo de au-
tores italianos, apoiados nas ideias de Marshall. De acordo
com Becattini (2005), a populao das empresas, numa
definio atualizada de distrito industrial, formada por
grupos de empresas especializadas que trabalham de
forma complementar. Na comunidade de pessoas, os in-
divduos dividem uma identidade comum ou compar-
tilham do sentimento de ser parte de um determinado
grupo e de um sistema de valores e crenas que confi-
guram o comportamento individual. Os estudos italianos,
conforme apresentado por Suzigan (2006), demonstram
que o desenvolvimento dos distritos industriais na Itlia
caracteriza-se no somente pela concentrao geogrfica
de grande nmero de pequenas empresas especializadas
em uma indstria especfica e extensa diviso de trabalho
entre elas, mas tambm pela presena de fortes laos so-
cioculturais que facilitam a cooperao, baseada na con-
fiana e na governana local.
Outra abordagem que se destaca relaciona a geografia e
competitividade, e tem sua contribuio no campo da eco-
nomia de empresas. Porter (1990), em sua obra A van-
tagem competitiva das naes, introduz a importncia
dos clusters para a competitividade. Em seu trabalho, o
autor define cluster como concentrao geogrfica de
empresas inter-relacionadas, fornecedores especializados,
prestadores de servios e instituies (por exemplo, univer-
sidades e associaes empresariais) que competem, mas
tambm cooperam. A localizao capaz de amoldar de
forma poderosa as opes excludentes entre mercados e
hierarquias. Embora Porter, em sua definio, mencione a
relao de pessoas e laos comunitrios, diferentemente
de outras abordagens, os aspectos sociais e culturais so
menos enfatizados.
A chamada Nova Geografia Econmica segue como outra
contribuio, que tem nos trabalhos de Krugman (1998)
sua maior referncia. Nos estudos apresentados por seus
autores, associam-se s aglomeraes os retornos cres-
centes de escala. Nessa abordagem, que tambm partiu
dos estudos de Marshall, as economias externas possuem
carter puramente incidental e a estrutura espacial da eco-
nomia determinada por processos de mo invisvel que
operam foras centrpetas (capazes de atrair as empresas)
e centrfugas (atuam opostamente concentrao das em-
presas) (Amato Neto; Garcia, 2003; Garcia, 2006).
Um aspecto importante nessa abordagem uma reduo
no espao para adoo de polticas pblicas. O carter in-
cidental exclusivo das economias externas incidentais nos
SLPs implica essa reduo (Garcia, 2006; Suzigan, 2001).
Isso equivale a dizer que as aes conjuntas deliberadas
desenvolvidas pelos atores locais no teriam forte efeito
no que diz respeito ao aumento de competitividade do sis-
tema local.
Contrapondo a abordagem de Krugman, no que se refere
s aes conjuntas deliberadas, Schmitz (1995; 1999) con-
cede a estas (aes conjuntas) um importante papel na
intensificao da competitividade das empresas. Nessa
perspectiva, os efeitos das economias externas inciden-
tais so essenciais, mas no so suficientes para explicar a
fora dos aglomerados. Os efeitos das aes conjuntas de-
liberadas passam a constituir um segundo componente es-
sencial. A combinao de economias externas incidentais
e aes conjuntas deliberadas concebem uma nova abor-
dagem e o conceito de Eficincia Coletiva (Schmitz, 1995;
1999). Essa abordagem foi pensada como uma forma vi-
vel para desenvolver, mais rpido, pequenas indstrias, e
eliminar restries de crescimento, analisando os SLPs em
economias em desenvolvimento.
Schmitz e outros autores voltaram seus esforos para ana-
lisar os casos em pases em desenvolvimento, inclusive o
Brasil (Nadvi; Schmitz, 1999). Tais esforos demonstram,
conforme apresentado por Lemos (2003), que: (1) as aglo-
meraes industriais constituem-se em um fenmeno re-
lativamente comum a vrios setores, regies e pases, e
apresentam particular importncia para pases em desen-
volvimento; (2) a participao em aglomeraes deste tipo
particularmente importante para empresas de pequeno
porte, na medida em que contribui para que estas superem
problemas que encontram individualmente, e viabilizar sua
participao em mercados que vo alm daqueles locais; (3)
esforos de ao coletiva contribuem para que os atores lo-
cais possam se capacitar melhor para enfrentar os desafios
referentes competio global; e (4) a noo de eficincia
coletiva instrumento importante para compreender dife-
renas entre os desempenhos de variados tipos de empresas
e aglomeraes, seu grau de confiana e de cooperao.
Outra importante abordagem para anlise de sistemas
locais de produo conhecida como Economia da Ino-
vao. Esta proposta apoia-se nos conceitos de sistemas
nacionais, regionais e locais de inovao, cujos principais
autores (Cassiolato e Lastres, 2000; Edquist, 1997; Fre-
eman, 1987; Lundvall, 1992) enfatizam o carter locali-
zado da inovao e o papel da interao entre os atores
para o aprendizado. A ideia bsica defendida que o
desempenho inovativo depende no somente do de-
sempenho de empresas e organizaes de ensino e
pesquisa, mas tambm de como elas interagem entre si
e com vrios outros atores, e como as instituies afetam
o desenvolvimento dos sistemas. Assim, os processos de
inovao das empresas, so, em geral, sustentados por
suas relaes com outras empresas e organizaes (Cas-
siolato e Lastres, 2005).
Por fim, o enfoque da Geografia da Inovao, o qual des-
taca a dimenso geogrfica da atividade inovativa. Esta
abordagem fortalece as ideias pioneiras de Marshall, em
que relaciona os spillovers ou transbordamentos de conhe-
cimento e a aglomerao industrial. Dentre os autores, des-
tacam-se Audretsch e Feldman (1996) e Feldman (1993).
Audretsch e Feldman (1996) mostram que as atividades
inovativas esto mais concentradas em indstrias em que
a produo tambm geograficamente concentrada. Des-
tacam a importncia da presena de instituies de pes-
quisa, universidades e mo de obra especializada e das
indstrias correlatas. Para Breschi e Malerba (2001), a
transferncia de novos conhecimentos, em especial aquele
de natureza tcita, ocorre de maneira mais eficaz quando
h proximidade entre os atores.
nfase tambm dada s relaes externas, consideradas
importantes tanto para SLPs emergentes (permitem acesso
a conhecimentos, habilidades, capital, e informaes sobre
novas oportunidades tecnolgicas e novos mercados)
como para aqueles j estabelecidos (permitem a promoo
ou o upgrading de sua base industrial).
importante ressaltar que os enfoques apresentados,
embora possam referir alguma divergncia, devem ser apre-
ciados como sendo complementares, e no excludentes.
Interao e cooperao em sistemas
locais de produo
Conforme apontado por Schmitz (1999), as economias ex-
ternas incidentais so importantes, mas no so suficientes
para explicar o sucesso das aglomeraes produtivas. As
relaes de cooperao apontam como um segundo ele-
mento crtico que explica a fora, eficcia, crescimento e
a competitividade dessas aglomeraes. Do mesmo modo,
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ressalta-se que a proximidade fsica, sem uma correspon-
dente interao, limita os benefcios potenciais propor-
cionados por uma aglomerao. A interao modifica a
capacidade cognitiva de um indivduo, suas ideias e re-
presentaes, afeta a transmisso de conhecimento. Sua
constante prtica permite que se estabeleam processos
que resultem na construo de um ambiente favorvel ao
aprendizado coletivo (Arajo Filho, 2006).
Particularmente, diante do quadro de maior concorrncia
internacional, verificado a partir da dcada de 1990,
Igliori (2001) ressalta que fundamental que as empresas
invistam nas formas de aes conjuntas. Do mesmo
modo, Cassiolato, Britto & Vargas (2005) destacam que
novos produtos, baseados em diferentes disciplinas cien-
tficas, tm sido desenvolvidos a partir da integrao de
diferentes tecnologias, e que a cooperao entre os di-
versos tipos de atores tem tido um papel relevante nesse
processo.
A cooperao entre firmas fundamentalmente busca
atender a certas necessidades que dificilmente seriam sa-
tisfeitas com as empresas atuando isoladamente (Amato
Neto, 2000). De maneira semelhante, Camagni (1993)
apresenta alguns dos motivos bsicos ou ganhos possveis
que movem as empresas a desenvolverem prticas de coo-
perao com os demais agentes. A cooperao tambm en-
volve algumas caractersticas como a troca de informao/
aprendizagem conjunta e ao coletiva (Meyer-Stamer,
2002). O Quadro 1 mostra algumas das principais necessi-
dades e motivaes para aes conjuntas referidas acima.
QUADRO 1. Necessidades e motivaes para o
desenvolvimento de aes conjuntas
Necessidades Motivaes
Necessidade de combinar com-
petncias e utilizar know-how de
outras empresas.
Dividir o nus para a realizao
de pesquisas tecnolgicas, com-
partilhando o desenvolvimento e
conhecimentos obtidos.
Oferecer produtos de maior quali-
dade e linhas mais diversificadas.
Aumentar a fora competitiva de
atuao para insero externa de
mercado.
Fortalecer o poder de compra.
Compartilhar recursos, principal-
mente aqueles subtilizados.
Dividir riscos e custos para gerar
novas oportunidades.
Gerao de lucros que no po-
deriam ser obtidos de forma
independente.
Controle mais estreito sobre
ativos e competncias necess-
rios viabilizao do processo de
inovao.
Sinergias econmicas de escala
nas atividades de produo, mar-
keting e P&D.
Fortalecimento da capacidade
para reagir melhor a choques
externos.
Controle sobre os mercados po-
tencialmente promissores.
Economias de escopo e o reforo
da diferenciao de produto.
Reduo e racionalizao dos
gastos em P&D.
Fonte: Elaborado a partir de Amato Neto (2000) e Camagni (1993).
Embora as relaes de cooperao respondam com in-
meras vantagens, os agentes econmicos podem no
apresentar motivaes suficientes para desenvolverem
laos cooperativos. Conforme Meyer-Stamer (2002), as
principais razes que podem levar os empresrios a optar
por aes isoladas so: rivalidade, condies macroecon-
micas, custos de transao, confiana e cultura empresa-
rial (Quadro 2).
QUADRO 2. Motivaes para no cooperar
Principais
razes
Descrio
Rivalidade
Os empresrios frequentemente apresentam certa re-
sistncia ideia de cooperao por considerarem ou-
tras empresas do mesmo ramo como rivais e, dessa
forma, preferem evitar relaes mais prximas a fim de
proteger seus segredos empresariais.
Condies ma-
croeconmicas
As condies macroeconmicas podem desencorajar
a cooperao entre empresas, como altas taxas (im-
postos), instabilidade macroeconmica e constantes
mudanas nas regras do jogo.
Custos de
transao
Embora a cooperao possa reduzir os custos de tran-
sao, ela tambm pode cri-los. bastante natural
que o envolvimento mais intenso nas relaes crie
conflitos, os quais exigiro grande esforo e tempo por
parte das empresas para resolv-los. Nesse sentido,
pode haver uma discrepncia entre o incentivo para a
cooperao e a intensidade de cooperao desejvel
em uma perspectiva macro.
Confiana
e cultura
empresarial
Em um ambiente de empresas integradas vertical-
mente, no qual houve ocorrncias de insucessos de
cooperao e comportamento predatrio, surge uma
cultura empresarial, que caracteriza o isolamento e a
baixa confiana. Tais insucessos fortalecem a noo
de que a cooperao impossvel e frustram as pers-
pectivas de sucesso de futuros esforos de estmulos
cooperao. Por outro lado, as aes conjuntas
contempladas pelo sucesso fortalecem e desenvolvem
mais o capital social e melhoram as condies para a
cooperao.
Fonte: Elaborado a partir de Meyer-Stamer (2002).
Todavia, vale ressaltar que as pequenas empresas podem
apresentar outras motivaes para o no desenvolvimento
de aes conjuntas, alm das citadas acima, relacionadas
s especificidades inerentes ao seu porte e que precisam
ser levadas em considerao na anlise das interaes e
relaes de cooperao.
Especificidades das pequenas empresas
A dinmica das pequenas empresas por muito tempo foi
vista e compreendida sob a mesma tica das grandes em-
presas. Esse paradigma tem levado as pequenas empresas
adoo de princpios, tcnicas e prticas gerenciais no
adequadas sua realidade (Escrivo Filho et al., 2005).
As teorias organizacionais surgem, fundamentalmente, a
partir de problemas apresentados nas grandes empresas,
todavia suas solues ou respostas no podem ser esten-
didas s empresas de pequeno e mdio porte, pois estas
apresentam condies particulares que as distinguem da-
quelas de maior porte (Leone, 1999).
Lemos (2003) corrobora com a ideia acima ao afirmar que
as empresas de pequeno porte no podem ser tratadas
de forma indistinta, primeiramente, porque seu universo
extremamente diverso, e tambm porque o arcabouo ins-
titucional para sua promoo e desenvolvimento implica
a formulao de ferramentas adequadas aos seus mais va-
riados perfis. H, portanto, carncia de uma teoria organiza-
cional especfica, na qual seus problemas sejam abordados
segundo a realidade de seu porte. Essa distino com re-
lao dinmica das empresas de pequeno e grande porte
gera modelos especficos de gesto.
Uma classificao das especificidades da pequena empresa
apresentada a partir de um modelo de concepo or-
ganizacional, fundamentado nas Teorias Administrativas,
o qual evidencia os aspectos internos e externos da orga-
nizao (Escrivo Filho et al., 2005)
As especificidades que referem os aspectos internos
da organizao so classificadas em especificidades
organizacionais, e podem ser estruturais, comportamen-
tais, decisionais, estratgicas e tecnolgicas; e as que
referem os aspectos externos, em especificidades ambien-
tais. A seguir, no Quadro 3, tem-se uma descrio dos
tipos de especificidades.
Vale ressaltar que o principal objetivo de relacionar os fa-
tores inibidores s especificidades das empresas o de
identificar nestas, quais os aspectos ligados sua gesto
que mais impactam nas interaes e aes conjuntas com
os diferentes tipos de atores no arranjo. Ao se tratar de
SLPs constitudos predominantemente por empresas de pe-
queno porte e muito heterogneas, a interao e a coo-
perao relacionadas s especificidades dessas empresas
podem fornecer ao arranjo um potencial instrumento de
anlise para o fortalecimento de tais relaes.
Metodologia
A realizao do estudo e da anlise das relaes de co-
operao e interao entre os diversos agentes do SLP
de Equipamentos e Implementos Agrcolas do Oeste do
Paran teve como estratgia metodolgica o estudo de
caso, realizado em 2008, viabilizado por meio de entre-
vistas, observaes em ambiente natural e de anlise
documental.
A seleo do caso constituiu uma amostragem do tipo
intencional, a partir dos trabalhos desenvolvidos pela
Rede Paranaense de Apoio aos Arranjos Produtivos Lo-
cais Rede APL Paran, fundamentados na metodologia
de identificao e caracterizao de APLs, elaborada
por Suzigan et al. (2004). O SLP proposto como foco de
QUADRO 3. Classificao das especificidades da pequena empresa
Especificidades Descrio
Ambientais
Referem-se a aspectos externos s empresas, ou seja, como a forma com que as foras do macro e microambiente influen-
ciam sua gesto e desempenho. Tais foras podem ser econmicas, sociais, poltico-legais e tecnolgicas. No caso das
pequenas empresas, tais foras so consideradas importantes, pois estas (as empresas) pouco ou nenhum controle tm sobre
o ambiente no qual esto inseridas. So exemplos de fatores ambientais aqueles relacionados legislao fiscal, financia-
mento, carga tributria, modelo econmico, taxa de juros, etc.
Comportamentais
Referem-se forma como se comportam as pessoas que fazem parte da empresa, em termos de valores, motivaes, com-
petncias, estilo de liderana. Buscam compreender melhor o comportamento do dirigente da pequena empresa com
relao sua tendncia a serem empreendedores ou operadores de negcios. So exemplos que se classificam como compor-
tamentais: a viso do negcio, o estilo de gerenciamento e a cultura organizacional.
Decisionais
Referem-se ao processo decisrio que envolve problemas e oportunidades da organizao. Tratam dos tipos de decises que
podem ser estratgicas, administrativas e operacionais; individuais ou coletivas; programadas ou no programadas; racionais ou
intuitivas. So exemplos deste grupo: paternalismo, estilo de administrar e conhecimento gerencial.
Tecnolgicas
Referem-se s caractersticas tecnolgicas e maneira como adquirem, produzem e utilizam a tecnologia em seus processos. En-
volvem tecnologias de processos, de servios, inovaes tecnolgicas e tecnologia de informao. Exemplos deste grupo que
podem ser citados so: atualizao tecnolgica, disponibilidade de recursos tecnolgicos, e realizao de inovaes de produtos
e processos.
Estruturais
Dizem respeito ao modo como as atividades na pequena empresa so divididas, organizadas e coordenadas. Exemplificam este
grupo: flexibilidade, agilidade, formalizao, diviso do trabalho, qualificao da mo de obra e organizao das funes
tcnicas e administrativas.
Estratgicas
Referem-se viso interna e externa a empresa, forma como o processo de elaborao de estratgias se desenvolve. Al-
guns exemplos de especificidades envolvem a formalizao da estratgia, planejamento da estratgia, tipos e alcance de mer-
cado, programao de produtos e mercados-alvo.
Fonte: Escrivo Filho et al. (2005); Migliato e Escrivo Filho (2004); Bigaton e Escrivo Filho (2006).
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anlise deste trabalho, segundo esta metodologia de
identificao, do tipo Embrio de Arranjo Produtivo. A
motivao para tal escolha deve-se ao fato de esse tipo
de SLP necessitar de um esforo analtico maior, e apre-
sentar caractersticas estruturais e vnculos incipientes
mais acentuados.
Foram aplicados, aos proprietrios e dirigentes, dois ro-
teiros de entrevistas junto a 17 empresas e 5 instituies,
presentes no SLP. O primeiro roteiro de entrevista teve
como foco identificar as caractersticas gerais e de infraes-
trutura do sistema local; o segundo, a caracterizao das
empresas produtoras. As questes voltadas s empresas
foram subdivididas em 3 mdulos: o primeiro mdulo teve
por objetivo identificar aspectos gerais das empresas; o se-
gundo, foi direcionado para pautar o perfil das empresas e
dos scios. O terceiro mdulo compreendeu questes sobre
as relaes entre as empresas e entre as empresas e insti-
tuies do SLP, com o objetivo de identificar e explorar os
elementos inibidores dessas relaes.
Para identificar os fatores inibidores, as questes formu-
ladas no questionrio buscaram inicialmente identificar os
espaos de cooperao para posteriormente caracterizar e
analisar as relaes entre as empresas e entre empresas e
instituies, conforme descrio apresentada a seguir.
Incialmente identificou-se o principal produto da em-
presa relacionando-o ao seu mercado de atuao e sua
respectiva localizao. Em alguns casos, a empresa iden-
tificou tambm outro mercado, alm daquele de atuao,
que pode ser chamado como mercado de interesse. Aps
identificado o mercado da empresa, foram elencadas as
caractersticas competitivas do produto no referido mer-
cado. Em seguida, foram apontadas, com relao a este
produto, as deficincias e/ou ausncias da empresa. Vale
destacar, aqui, que as deficincias e/ou ausncias apon-
tadas se valem das percepes e vises do empresrio.
Em seguida, questionado ao empresrio quais as re-
laes dentro do SLP que ele julga importante para su-
prir tais deficincias e promover o produto no mercado
apontado. Identificados os tipos de atores relatados,
verificou-se se ocorrem ou no relaes com estes, para
posteriormente extrarem-se os fatores que, segundo a
viso e percepo do empresrio, inibem e motivam suas
relaes. Para finalizar o processo, os fatores inibidores
so caracterizados em organizacionais e ambientais, se-
guindo as referncias das especificidades das empresas
de pequeno e mdio porte.
importante ressaltar que a etapa preliminar de identifi-
cao desses espaos de cooperao considerada, para
os propsitos deste trabalho, de fundamental importncia,
pois so eles que justificam a existncia das relaes.
SLP de equipamentos e implementos
agrcolas do Oeste do Paran
Caracterizao do Sistema Local de Produo
O SLP de Equipamentos e Implementos Agrcolas do Oeste
do Paran compreende municpios de duas microrregies
do estado do Paran, com destaque para Cascavel e To-
ledo. Sua origem relaciona-se com o processo de coloni-
zao, mas a partir da dcada de 1970, com o processo
intenso de modernizao da atividade agropecuria, que a
regio teve sua base tecnolgica alterada.
Nesse SLP no existe um produto que possa ser considerado
como principal. Vrios tipos so fabricados, o que caracte-
riza assim uma estrutura heterognea. Os principais pro-
dutos comercializados so mquinas, peas, produtos para
colheita, pr e ps-colheita. Com relao ao mercado em que
atuam, predominantemente nacional, com forte presena
regional e pouca participao externa (somente 2,5%).
O SLP envolve diversos tipos de atores, o que constitui sua
infraestrutura produtiva, educacional, institucional e cien-
tfico-tecnolgico, conforme mostrado na Figura 1.
FIGURA 1. Caracterizao do SLP segundo os tipos de atores
Clientes
Fornecedores
Universidades
Institutos de
pesquisa
Consultores
Agentes de
regulao
Outros
atores sociais
Governo em
seus vrios nveis
Sindicatos
Associaes
empresariais
Organizaes
de suporte
Agentes
econmicos
Agentes de
conhecimento
A infraestrutura educacional conta com a presena de 14
universidades, compreendendo juntas cerca de 30 mil estu-
dantes, 3 institutos de pesquisa e 7 centros de capacitao
profissional. A respeito da infraestrutura institucional, h
presena de instituies de apoio, associaes de classe e
sindicatos. Destacam-se, nesse conjunto, o governo do es-
tado do Paran, atravs da criao da Rede Paranaense de
Apoio aos Arranjos Produtivos Locais (Rede APL Paran), a
Confederao Nacional da Indstria (CNI) e o Servio Bra-
sileiro de Apoio s Micro e Pequenas Empresas (Sebrae), a
Federao das Indstrias do Estado do Paran (Fiep), Sindi-
cato das Indstrias Metalrgicas, Mecnicas e de Material
Eltrico do Oeste do Paran (Sindimetal), Associao Co-
mercial e Industrial de Cascavel (Acic), Associao de Mi-
croempresas e Empresas de Pequeno Porte do Oeste do
Paran (Amic), Servio Social da Indstria (Sesi), e institui-
es financeiras pblicas e privadas, tais como Banco do
Brasil e Sistema de Crdito Cooperativo (Sicredi).
Caracterizao das empresas do
sistema local de produo
Para caracterizar as empresas do SLP foram considerados o
perfil da mo de obra, a capacidade competitiva, a estru-
tura produtiva e de comercializao, e as externalidades.
De acordo com os dados do Cadastro Industrial da Fiep e
do Cadastro de Empresas da Secretaria do Estado da Fa-
zenda (Sefa), O SLP conta com 20 empresas. Este estudo
investigou uma amostra de 17 empresas, todas de capital
nacional, que geram diretamente 385 postos de trabalho.
Deste total de empresas, 10 so de micro porte, 6 de pe-
queno porte e 1 de mdio porte.
Perfil da mo de obra
Quanto ao perfil da mo de obra foi avaliado, inicialmente,
o nvel de escolaridade distribudo nas reas produtiva, ad-
ministrativa e tcnica das empresas. A Tabela 1 mostra que
a maior parcela do pessoal ocupado possui o ensino mdio
(47,1%), seguida por 28,1% com ensino fundamental e
20,3% com ensino superior. H uma pequena parcela sem
escolaridade (3,5%), e uma ainda menor, com cerca de 1%,
que possui ps-graduao. A produo concentra cerca de
trs quartos da mo de obra, seguida pela rea administra-
tiva (22,9%) e tcnica (4%).
Na rea produtiva a escolaridade predominante so o en-
sino mdio e o ensino fundamental. Menos de 10% do
pessoal alocado nesta rea possui ensino superior. A rea
administrativa apresenta melhor qualificao de pessoal,
com aproximadamente 50% de seus componentes que pos-
suem ensino superior. A mo de obra na rea tcnica repre-
senta a menor parcela de pessoal e em somente um tero
das empresas os profissionais se dedicam exclusivamente
a ela, pois na maioria das empresas, o pessoal que atua
na rea tcnica tambm exerce funes em outras reas.
Outro importante aspecto relacionado mo de obra diz
respeito s atividades de qualificao e/ou capacitao
realizadas pelas empresas. A rea produtiva concentra o
maior nmero de atividades com a participao de 85%
das empresas, seguida por 76% na rea administrativa e
41% na rea tcnica.
As atividades de qualificao e/ou capacitao realizadas
pelas empresas mostram uma clara preocupao e necessi-
dade em suprir as dificuldades de ordem produtiva. Pouco
se percebe por parte das empresas aes voltadas para a
capacitao tecnolgica que crie diferencial competitivo.
Capacidade competitiva
Conforme Tabela 2, a qualidade do produto e a capacidade
de introduzir novos produtos e/ou processos surgem como
os principais fatores que determinam a competitividade
das empresas. Segue-se com a capacidade de atendimento
TABELA 1. Distribuio da mo de obra por nvel de escolaridade nas reas produtiva, administrativa e tcnica
reas Sem escolaridade Ensino fundamental Ensino mdio Ensino superior Ps-graduao Total
Produo 3,5% 28,1% 34,2% 7,3% 0% 73,1%
Administrao 0% 0% 11,4% 10,5% 1,0% 22,9%
Tcnica 0% 0% 1,5% 2,5% 0% 4,0%
Total 3,5% 28,1% 47,1% 20,3% 1,0% 100%
Fonte: Elaborao prpria a partir de pesquisa de campo.
TABELA 2. ndice
1
do grau de importncia dos fatores determinantes para manter a competitividade do principal produto
Descrio ndice
Qualidade do produto 0,85
Capacidade de introduo de novos produtos/processos 0,77
Atendimento (prazo de entrega) 0,76
Qualidade de mo de obra 0,67
Nvel tecnolgico do produto 0,64
Preo do produto 0,55
Estratgia de comercializao 0,42
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e qualidade de mo de obra. Outros fatores, tais como es-
tratgia de comercializao, nvel tecnolgico e preo do
produto, tambm foram avaliados.
Para o fator qualidade de mo de obra, importante sa-
lientar que, apesar do baixo nvel de qualificao apresen-
tado, os empresrios consideram suficiente para atender o
nvel de exigncia dos nichos de mercados em que atuam.
Todavia, para satisfazer as necessidades de mercados mais
exigentes, em termos de qualidade do produto, reconhece-
-se a carncia de melhor qualificao de sua mo de obra.
Vale destacar que, dentre os fatores apresentados, o preo
e a estratgia de comercializao no se apresentam como
fatores relevantes para a competitividade do produto.
Para esta ltima, os empresrios argumentam que os ni-
chos de mercado que atendem apresentam pouca oferta
do produto.
Outro ndice relativamente baixo de importncia desti-
nado ao nvel tecnolgico do produto. Segundo os empre-
srios, para se manterem competitivos em seus nichos de
mercado, as empresas no apresentam necessidade de in-
corporar mais tecnologias em seus produtos. Entretanto,
reconhecem a necessidade de desenvolver e utilizar me-
lhores tecnologias para o alcance de novos mercados.
Os dados da Tabela 2 revelam, de certa maneira, a adoo
de uma estratgia competitiva baseada, fundamental-
mente, na qualidade do produto. Tal caracterstica con-
diciona o SLP de mquinas e implementos agrcolas do
oeste do Paran a um baixo nvel de competitividade em
mercados mais dinmicos, nos quais a diferenciao de
produtos, menores preos e maiores nveis de contedo
tecnolgico so imperativos. Tal viso e condio, em
um mercado cada vez mais globalizado, podem compro-
meter o crescimento e at mesmo a sobrevivncia dessas
empresas. Desse modo, pode-se dizer que as polticas p-
blicas para a promoo deste SLP devem estar voltadas
tambm para o aumento de capacidade tecnolgica das
empresas.
Estrutura produtiva e de comercializao
O SLP de equipamentos e implementos agrcolas do oeste
do Paran conta com a presena predominante de em-
presas de micro e pequeno porte, sendo a maioria delas
constituda h menos de 25 anos. A produo caracteriza-
-se por apresentar uma grande diversidade de produtos, e
as empresas atuam em vrios nichos de mercado. A maioria
das empresas (76,5%) fabrica trs ou mais produtos e, em
alguns casos, os produtos esto associados a demandas
de diferentes segmentos de mercado. Essa diversidade de
produtos e de segmentos de mercado decorrncia, em
boa parte, da sazonalidade dos produtos agrcolas, cujas
vendas diminuem de maneira significativa no perodo de
entressafra.
Os principais canais de comercializao utilizados so
a venda direta, com participao da totalidade das em-
presas, e a representao comercial, com aproximada-
mente 65% de adeso.
As empresas competem em nichos de mercado, local e
regionalmente, e para tais, esto voltados os atuais ca-
nais de comercializao, para a maioria das empresas. No
entanto, quando se trata de alcanar clientes, alm das
fronteiras regionais do SLP, os empresrios acreditam que
investimentos em outros canais de comercializao, espe-
cialmente para a exportao, elevariam as vendas.
Ao se avaliar o processo de comercializao, os fatores que
foram considerados como mais importantes so o preo do
produto e a marca e tradio da empresa. Por outro lado,
os fatores considerados como menos importantes so o
servio ps-venda, o nvel tecnolgico do produto, e a pro-
moo e propaganda.
Com relao tecnologia, vale lembrar que os produtos
comercializados pelas empresas do SLP apresentam baixo
contedo tecnolgico. No entanto, conforme citado acima,
tal condio no atua como fator decisivo no processo de
comercializao. Isso se justifica, de certo modo, pela no
exigncia, por parte dos nichos de mercados atendidos, de
produtos de maior contedo tecnolgico.
De maneira geral, grande parcela das empresas com-
pete em seus referidos nichos de mercado tomando como
atributos de competitividade, o preo e a qualidade do
produto. No entanto, para atingirem mercados mais exi-
gentes, certamente, tais empresas tero de incorporar em
seus produtos maior contedo tecnolgico para se tor-
narem mais competitivas.
Externalidades
De uma maneira geral, os empresrios no percebem
muitas vantagens associadas ao ambiente local em que
esto inseridos. Essa percepo se reflete nos ndices apre-
sentados na Tabela 3.
O acesso mo de obra qualificada, considerada uma das
principais externalidades apontadas nos estudos sobre
aglomerados localizados, no se verifica como uma van-
tagem. Segundo os respondentes, uma das maiores di-
ficuldades encontradas na regio. A heterogeneidade
apresentada pelo SLP, na opinio dos entrevistados, con-
tribui para essa realidade.
TABELA 3. ndice do grau de importncia das externalidades
Descrio ndice
Proximidade com clientes/consumidores 0,54
Baixo custo de mo de obra 0,44
Existncia de programas de apoio e promoo 0,43
Proximidade a fornecedores de insumos 0,35
Proximidade matria-prima 0,34
Disponibilidade de servios tcnicos especializados 0,32
Acesso mo de obra qualificada 0,30
Proximidade com universidades e centros de pesquisa 0,28
Dentre as vantagens percebidas destacam-se, relativa-
mente, a proximidade com clientes e o baixo custo da mo
de obra. Os programas de apoio e promoo apresentam
aes e benefcios ainda pequenos, mesmo para as em-
presas que j participam de algum.
A proximidade a fornecedores de insumos apresenta
pouca importncia e justifica-se pela origem externa (fora
do SLP) das principais matrias-primas.
As universidades, apesar de estarem presentes em quan-
tidade significativa, baixo ndice de importncia relacio-
nado. As empresas pouco conhecem ou reconhecem os
servios e as possibilidades de aes conjuntas.
Embora sejam inmeros os benefcios associados con-
centrao de empresas, so poucas as vantagens extra-
das no SPL em estudo. H no aglomerado, embora em
pequena quantidade, uma mo de obra especializada que
pode atuar de maneira mais eficaz na transferncia e di-
fuso de conhecimento, em especial o de carter tcito. Tal
condio levaria ao fomento do processo de aprendizado
de carter local. Outro benefcio pouco explorado refere-se
presena de vrios agentes de conhecimento tais como
universidades, centros de pesquisa e instituies de apoio.
Uma aproximao articulada junto a esses agentes contri-
buiria para o aumento de capacidade tecnolgica.
importante relatar que, para a maioria dos empresrios,
no h um entendimento slido dos benefcios que podem
ser gerados e obtidos em um aglomerado de empresas.
Torna-se necessria uma maior conscientizao e entendi-
mento das vantagens especficas ao mbito local.
Resultados
Para identificar e analisar os fatores inibidores para as re-
laes de cooperao e interao, o estudo baseou-se na
viso que o empresrio tem sobre seu produto, mercado
e negcio. Esses trs elementos foram escolhidos como
ponto de partida com o objetivo de orientar a identifi-
cao de espaos para cooperao entre os agentes do
SLP, para, a partir disso, identificar os fatores que inibem
as possveis aes conjuntas.
Os atores presentes no SLP e citados pelos empresrios
foram: fornecedores, clientes, concorrentes, empresas de
consultoria, outras empresas do setor, universidades, ins-
titutos de pesquisa, centros de capacitao profissional,
associaes empresariais e instituies financeiras.
As universidades so reconhecidas como os atores mais
citados para uma parceria desejvel para a promoo de
seus produtos. Em segundo, os concorrentes, seguidos
pelos centros de capacitao profissional e empresas de
outro setor. Os fornecedores, clientes, instituies finan-
ceiras, empresas de consultoria e associaes empresarias
foram citados por cerca de um tero das empresas investi-
gadas. Os institutos de pesquisa foram os menos citados,
apenas por cerca de um quarto das empresas.
A seguir so apresentados, para cada ator citado, os ele-
mentos que dificultam ou inibem uma aproximao ou em
muitos casos uma primeira aproximao para uma maior
interao e cooperao entre os atores no SLP.
Com relao s universidades, algumas empresas j ti-
veram experincia com parcerias, mas a contribuio
limitou-se ao aperfeioamento da ideia do projeto. Ex-
perincias fracassadas fazem com que as empresas no
acreditem ou duvidem que questes tcnicas tenham re-
sultados prticos em parcerias com as universidades.
Outro ponto apresentado pelos respondentes o conflito
de interesses, ou seja, para algumas empresas, as univer-
sidades no esto abertas para atuar nos problemas das
empresas; o interesse est voltado diretamente para o de-
senvolvimento de suas pesquisas acadmicas.
A falta de confiana tambm surge como um obstculo
para uma parceria. So citadas ambies pessoais por
parte dos professores, o que gera certa insegurana para
os empresrios. Por outro lado, desconhecem leis e regras
relacionadas propriedade intelectual.
A falta de informao sobre as possibilidades de parce-
rias com as universidades est entre os mais citados pelos
respondentes. Alguns dos empresrios, quando questio-
nados sobre os recursos tcnicos e de conhecimento que
as universidades tm para oferecer, disseram no conhecer
e consequentemente no as procuram.
Muitos dos empresrios disseram no ter tempo para pro-
curar e conhecer as universidades para uma possvel par-
ceria. As diversas funes realizadas dentro da prpria
empresa os sobrecarregam e no disponibilizam tempo
para buscar informaes.
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Quanto aos fornecedores, algumas empresas declararam
no possuir capital necessrio para uma parceria que visa
o desenvolvimento de melhorias do produto. H percepo
da importncia de interagir com os fornecedores e no po-
tencial que estes possuem para apoiar no desenvolvimento
de seus produtos. Todavia, algumas empresas afirmam que
no tem informaes fundamentadas para convencer o
fornecedor de uma parceria.
Outra questo apontada est relacionada mo de obra
qualificada. Nesse caso, a empresa no possui funcion-
rios com qualificao adequada para interagir com forne-
cedores no desenvolvimento de produto.
So tambm apresentados problemas com relao s ins-
talaes. Para algumas empresas, a falta de mquinas e
um espao adequado uma barreira para o desenvolvi-
mento de aes conjuntas.
H empresrios que nunca tiveram iniciativa para uma
aproximao, embora percebam e reconheam que uma
ao conjunta possa solucionar alguns problemas. A falta
de confiana em perder a exclusividade no fornecimento
fortemente apontada neste caso.
A respeito dos concorrentes, a falta de confiana para
uma ao conjunta mais acentuada. Algumas empresas
limitam-se ao emprstimo de material e compartilhamento
de mquinas e equipamentos. Aes que visam ao desen-
volvimento de produtos so mais difceis de ocorrer por
medo de perder o mercado e do no compartilhamento
dos benefcios.
Alguns dos potenciais concorrentes para uma parceria so
de porte maior, e as empresas do SLP no possuem know-
-how e capacidade para desenvolver uma ao conjunta.
H, por sua vez, empresas que nunca tiveram iniciativa
para uma aproximao e h aquelas que no conhecem
bem seus concorrentes diretos.
No que tange aos clientes, vale lembrar que os empresrios
os consideram importantes como fonte de informaes para
o aprendizado. Contudo, algumas empresas declararam no
buscar parcerias com clientes por no possurem disponi-
bilidade de pessoal, e para algumas aes, pessoal capaci-
tado. Para muitas empresas, os potenciais clientes para uma
maior interao e cooperao esto localizados fora do SLP.
Quanto a outras empresas do setor, algumas dificuldades
ou inibies se repetem. Em alguns casos, os respondentes
citaram a falta de confiana, devido ao insucesso de expe-
rincias anteriores. A pouca disponibilidade de recursos e
de pessoal tambm surge como elementos inibidores.
Um aspecto interessante que a maioria dos respon-
dentes nunca pensou na possibilidade de desenvolver uma
parceria com outras empresas do setor. Muitas nunca pro-
curaram e no sabem quem so.
A falta de tempo, de iniciativa e de capital para investi-
mento foram citados por algumas empresas. Um exemplo
que ilustra a falta de capital como barreira parceria
dado por uma empresa pesquisada, que, aps um perodo
em parceria com outra empresa do setor, no conseguiu
dar continuidade ao desenvolvimento de um determinado
produto devido aos custos, que foram considerados ele-
vados, mesmo quando realizado em parceria.
As empresas de consultoria, no geral, no so vistas como
potenciais parceiras. Uma parcela diz no ter muita infor-
mao sobre a atuao dessas empresas; outra declarou
confiar, mas no possuir recursos financeiros para investir
em uma parceria.
Com relao aos centros de capacitao profissional, as
interaes ocorrem com bastante frequncia e, no geral,
so vistas de maneira positiva. Algumas empresas so
atendidas parcialmente e declararam que as relaes po-
deriam ser mais intensificadas.
No que diz respeito s associaes empresariais, h falta
de informao; algumas empresas no conhecem exata-
mente o que as associaes oferecem. Outras empresas
afirmam conhecer seus servios, mas interagem pouco por
no serem atendidas em suas necessidades principais.
As instituies financeiras so vistas, pelas empresas,
como parceiras importantes. No entanto, enfrentam
algumas barreiras para uma relao mais intensa. A maior
barreira est relacionada taxa de juros, que elevada, e
ao montante oferecido que, segundo os empresrios, no
suficiente para os investimentos necessrios.
Sobre os institutos de pesquisas, poucas empresas de-
clararam entender a importncia e a necessidade de uma
parceria. Entretanto, a maior barreira apresentada a difi-
culdade para disponibilizar pessoal qualificado. Percebe-se
tambm a falta de conhecimento sobre possveis aes em
conjunto e dificuldades de acesso.
A partir das declaraes dadas pelos empresrios quanto
s relaes entre empresas e entre empresas e instituies
dentro do SLP, foi possvel identificar, conforme apresen-
tado no Quadro 4, alguns elementos ou fatores que di-
ficultam ou inibem as aproximaes para uma interao
mais intensa e para o desenvolvimento de aes conjuntas.
Aps a identificao dos fatores que inibem as interaes
e aes conjuntas no SLP, pde-se verificar que as carac-
tersticas desses fatores, em sua maioria, apresentam re-
laes com as especificidades das empresas de pequeno
porte (Quadro 5).
QUADRO 4. Fatores inibidores para as relaes de interao e cooperao no SLP
Fatores inibidores Descrio
Falta de informao
A falta de informao, seja sobre as outras empresas, instituies ou benefcios da interao e cooperao, percebida
na maioria das empresas pesquisadas. Apesar de certo avano no entendimento, a ideia de aglomerado, de parcerias e
interao precisa ser mais amadurecida.
Falta de capital ou escassez de
recursos financeiros
Nota-se que algumas empresas esto dispostas a interagir e a desenvolver aes conjuntas, mas a falta de capital gera
a dificuldade, especialmente quando se trata de desenvolvimento de produtos.
Mo de obra pouco qualificada
e pouco disponvel
A escassez e a baixa qualificao da mo de obra geram obstculos para uma aproximao. Novamente para os casos
de desenvolvimento de um novo produto, junto a fornecedores, universidades ou institutos de pesquisas.
Difcil acesso s universidades
Algumas empresas declararam que o acesso aos professores e aos departamentos tcnicos difcil, demanda muito
tempo e so considerados muito burocrticos.
Instalaes e mquinas
H empresas que no dispem de instalaes e mquinas adequadas para o desenvolvimento de atividades conjuntas.
Verifica-se uma escassez nesse tipo de recurso.
Cultura organizacional
Em alguns casos, relatou-se o fracasso em experincias anteriores e isso gerou insegurana e o julgamento de que as
parcerias no funcionam.
Falta de confiana
Esse fator aparece principalmente quando relacionado aos concorrentes. Mas tambm foi citado em possveis parce-
rias com a universidade. Nesse caso, h uma insegurana relacionada propriedade intelectual.
Limitaes de capacidade/
competncias das empresas
locais
Muitas das parcerias e interaes no so realizadas ou intensificadas porque as empresas locais apresentam um porte
pequeno e so limitadas do ponto de vista tecnolgico. Empresas mais desenvolvidas tecnologicamente se aproxima-
riam mais facilmente.
Conflito de interesses entre
instituies e empresas
Um caso de conflito citado relacionou algumas instituies de ensino superior. Quando os projetos das empresas no
vo ao encontro das reas de interesse dessas instituies, as parcerias no acontecem.
Falta de viso holstica do
negcio
H pouca percepo, por parte da maioria dos empresrios, da viso de todos os elementos da empresa. Nota-se uma
viso parcial e predominantemente relacionada a uma rea especfica de conhecimento que o empresrio possui.
Acmulo de funes do
empresrio
Na maioria das empresas investigadas, os empresrios acumulam funes tcnicas e administrativas. Essa realidade
disponibiliza pouco tempo para o empresrio pensar a empresa estrategicamente e buscar parcerias.
Uso de tecnologias obsoletas
Vrias empresas declararam no possuir mquinas e equipamentos com tecnologia mais avanada. Recursos ba-
seados em tecnologias simples, segundo alguns respondentes, tm dificultado a aproximao entre empresas para
a realizao de aes conjuntas visando ao desenvolvimento ou melhoria de produtos com melhores tecnologias
incorporadas.
Elevada taxa de juros
A elevada taxa de juros juntamente ao baixo montante disponibilizado so os principais obstculos para uma parceria
com as instituies financeiras.
Fonte: Elaborado pelo autor a partir de pesquisa de campo.
QUADRO 5. Fatores inibidores relacionados s especificidades das empresas pesquisadas
Tipo de especificidade Fatores inibidores
Estruturais
Escassez de recursos organizacionais
Acmulo de diversas funes do empresrio
Estrutura organizacional reduzida
Estrutura organizacional simples
Tecnolgicas
Tecnologias obsoletas
Baixa atualizao de tecnologias
Poucos recursos tecnolgicos
Mquinas e instalaes inadequadas
Comportamentais
Falta de viso holstica da empresa
Cultura organizacional
Falta de iniciativa
Falta de confiana
Baixa qualidade de mo de obra
Escassez de mo de obra
Estratgicas
Falta de tempo para planejamento
Falta de conhecimento do mercado
Decisionais
Falta de habilidade na gesto do tempo
Uso de pouco tempo para decises estratgicas
Ambientais
Elevada taxa de juros
Falta de informao
Fonte: Elaborado pelo autor a partir da pesquisa de campo.
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
Consideraes finais
Este trabalho permitiu identificar e analisar os fatores que
inibem o fortalecimento da interao e cooperao entre
os diversos tipos de atores presentes em um Sistema Local
de Produo do tipo embrionrio.
Inicialmente, algumas consideraes com relao s di-
menses espacial, tecnolgica e social do SLP estudado
merecem ser destacadas.
No que se refere dimenso espacial, verificou-se que a in-
fraestrutura presente pode viabilizar a atividade produtiva
local. Entretanto, deve-se ressaltar que apesar de o terri-
trio conformar uma expressiva presena de infraestrutura
institucional, educacional e cientfico tecnolgico, as rela-
es existentes so incipientes e poucos so os recursos
compartilhados. A existncia dessa infraestrutura no tem
garantido aes conjuntas significativas de promoo do
aglomerado e, quando as relaes ocorrem, no so de ca-
rter estratgico e se limitam simples troca de informa-
es e aes de cunho operacional.
Com relao dimenso tecnolgica, pode-se constatar
que o conjunto de empresas apresenta potencial para ino-
vaes incrementais em produto e processo. Entretanto,
essas empresas apresentam dificuldades que podem ser
traduzidas em limitaes de recursos financeiros, humanos,
tcnicos e de gesto. Tais limitaes dificultam as intera-
es e aes conjuntas com outras empresas e instituies.
No que tange dimenso social, esforos para a promoo
da cooperao entre os atores do SLP tm sido realizados
por algumas instituies de apoio e de coordenao. To-
davia, as aes contemplam somente algumas empresas
do arranjo e as atividades satisfazem parcialmente suas
necessidades.
Quanto aos fatores inibidores apresentados, nota-se que
suas caractersticas incidem fortemente sobre as especifi-
cidades organizacionais, ou seja, aos aspectos internos das
empresas e caracterizam-se por uma grande escassez na
gesto empresarial, como um todo, e ausncia de vrios
tipos de recursos.
Vale ressaltar que a heterogeneidade do SLP possibilita
a complementaridade entre os produtos fabricados pelas
empresas no arranjo e, por sua vez, possveis espaos para
aes conjuntas e para a atuao das polticas pblicas,
j que facilita, por exemplo, a promoo de sistemas de
venda compartilhados e a participao conjunta em feiras
de negcios.
Verificou-se que as possveis interaes e aes con-
juntas no SLP podem ser comprometidas e inviabilizadas
por questes relacionadas infraestrutura e gesto das
empresas. Isso equivale a dizer que, mesmo as empresas
estando dispostas a desenvolver aes conjuntas ou inte-
ragir com mais intensidade com os diversos atores do SLP,
so passveis de barreiras, relacionadas, principalmente,
aos recursos tcnicos, de pessoal e financeiros. Em outros
termos, pode-se dizer que os fatores inibidores para o es-
tabelecimento e/ou fortalecimento das relaes conjuntas
esto fortemente relacionados s especificidades do porte
dessas empresas; fatores estes nem sempre reconhecidos
pelos promotores dos SLPs.
Nesse sentido, da mesma forma que as polticas pblicas
para a promoo de SLPs de pequenas e mdias empresas
devem levar em considerao as especificidades do con-
texto social, econmico e cultural local, precisam relevar
tambm, no que se refere ao fortalecimento das relaes e
promoo de aes conjuntas, as especificidades inerentes
s empresas de pequeno porte. Afinal, j faz algum tempo
que se sabe que uma criana no um pequeno adulto e,
portanto, passou do momento de se reconhecer que uma
pequena empresa no tem a mesma natureza, problemas
e solues administrativas de uma grande empresa (Dan-
dridge, 1979).
Nota
(1) O ndice, variando de 0 a 1, foi calculado como uma
mdia ponderada com um peso atribudo para cada ele-
mento da escala de importncia (de 0 a 7) multiplicado
pelo nmero de respostas correspondentes a cada item.
ndice = (0,1*n 1+ 0,2* n 2+0,3 * n 3 + 0,6 * n 4 + 0,7
* n 5 + 0,8 * n 6 + n 7) / (n empresas)
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INNOVAR
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CLASIFICACIN JEL: M41, L83
RECIBIDO: enero de 2010 APROBADO: noviembre de 2012
CORRESPONDENCIA: Facultad de Turismo y Finanzas. Departamento de
Contabilidad. Avada San Francisco Javier S/N 41018 (Sevilla)
CITACIN: Martn, R. & Moreno, J. (2014). Una aproximacin holstica
a la determinacin y gestin de precios en las compaas hoteleras.
Innovar, 24(51), 45-60.
Una aproximacin holstica a la
determinacin y gestin de precios
en las compaas hoteleras
Rosario del Carmen Martn Samper
Economista, Doctora, Profesora Colaboradora de la Universidad de Sevilla, Facultad de
Turismo y Finanzas. Correo electrnico: rmartin@us.es
Jos Moreno Rojas
Economista, Doctor, Catedrtico de E. U. Universidad de Sevilla, Facultad de Turismo Y
Finanzas.
Correo electrnico: jrojas@us.es
RESUMEN: En este trabajo se propone un doble objetivo: por una parte, identificar los factores
que intervienen en la determinacin de las tarifas hoteleras y, por otra, analizar los procedimientos
utilizados para la gestin de los mismos. Para ello, se realiza un estudio de caso longitudinal en un
establecimiento hotelero perteneciente a una prestigiosa cadena espaola con fuerte presencia a
nivel internacional.
Como resultado, los autores han identificado que los principales factores que influyen en las
decisiones de precio en la empresa hotelera son el nivel de demanda, las percepciones de los clien-
tes y las actuaciones de la competencia. El escaso coste marginal del servicio de alojamiento origina
que el coste, ante niveles de demanda considerados normales, no incida de forma significativa,
aunque pasa a ser un factor clave en la poltica de descuentos cuando la demanda se encuentra en
recesin. En cuanto a los procedimientos de gestin empleados, se destacan los cuestionarios de
calidad, los procesos de negociacin con las cuentas claves y los sistemas Yield Management, cuyas
potencialidades y limitaciones han sido descritas en el trabajo.
PALABRAS CLAVE: Gestin de precios hoteleros, Sistemas Yield Management, valoracin calidad-
precio y Uniform System of Account for the Lodging Industry (USALI)
Introduccin
Tradicionalmente, el precio se ha considerado como la relacin formal exis-
tente entre la cantidad de dinero o de bienes o servicios recibidos por el
vendedor como contrapartida a los bienes o servicios recibidos por el com-
prador (Monroe, 1993; Dez de Castro, 1996; Martn, 2000). No obstante,
la nocin de precio es mucho ms amplia y excede la simple conjuncin de
factores puramente objetivos y cuantitativos.
En la actualidad el precio ha de considerarse como una representacin del
valor aunque ste sea subjetivo y difcil de medir por la empresa (Monroe,
1993; Zeithaml & Bitner, 1996; Lewis & Shoemaker, 1997). Ser aquel valor
que permita el equilibrio entre el sacrificio de pagar y la satisfaccin pro-
porcionada por el bien o servicio obtenido a cambio (Knowles, 1998; Berry
& Yaday, 1997).
Como afirma Duque (2005) en la literatura sobre la medicin de la calidad
se encuentran tres constructos para evaluar la calidad de servicio: calidad,
satisfaccin y valor. Mientras que los dos primeros han sido analizados en
A HOLISTIC APPROACH TO DETERMINING AND MANAGING RATES IN
THE HOTEL SECTOR
ABSTRACT: This article has two objectives: first, to identify the factors af-
fecting hotel rates and second, to analyze the procedures that are followed
to set them. A longitudinal study was carried out in a hotel owned by a
prestigious Spanish hotel chain with major international operations.
The authors were able to identify that the principal factors influencing
the companys price decisions are demand levels, client perceptions and
actions taken by the competition. The low margins associated with the
provision of lodging mean that in conditions of normal demand cost does
not play a significant part. When demand falls, however, it does come to
play a significant role in determing discount policy. In terms of the man-
agement procedures used, of particular importance are service quality sur-
veys, negotiation with key accounts and yield management systems whose
potential and limitations are described in the article.
KEY WORDS: Managing hotel rates, yield management systems, quality
cost analysis and Uniform System of Account for the Lodging Industry
(USALI).
UMA APROXIMAO HOLSTICA DETERMINAO E GESTO DE
PREOS NAS COMPANHIAS HOTELEIRAS
RESUMO: Neste trabalho, prope-se um duplo objetivo: por um lado, iden-
tificar os fatores que intervm na determinao das tarifas hoteleiras; por
outro, analisar os procedimentos utilizados para a gesto destes. Para
isso, realiza-se um estudo de caso longitudinal em um estabelecimento
hoteleiro pertencente a uma prestigiosa rede espanhola com forte pre-
sena internacional.
Como resultado, os autores identificaram que os principais fatores que
influenciam nas decises de preo na empresa hoteleira so o nvel de pro-
cura, as percepes dos clientes e as atuaes da concorrncia. O escasso
custo marginal do servio de alojamento origina que o custo, ante nveis de
procura considerados normais, no incida de forma significativa, embora
passe a ser um fator-chave na poltica de descontos quando a procura se
encontra em recesso. Quanto aos procedimentos de gesto empregados,
destacam-se os questionrios de qualidade, os processos de negociao
com as contas-chave e os sistemas Yield Management, cujas potenciali-
dades e limitaes so descritas no trabalho.
PALAVRAS-CHAVE: gesto de preos hoteleiros, Sistemas Yield Manage-
ment, avaliao qualidade-preo e Uniform System of Account for the
Lodging Industry (USALI).
UNE APPROCHE HOLISTIQUE DE LA DTERMINATION ET DE LA
GESTION DES PRIX DANS LES COMPAGNIES HTELIRES
RSUM: Ce travail se propose un double objectif. Dune part, identifier
les facteurs qui interviennent dans la dtermination des tarifs hteliers et,
dautre part, analyser les procdures utilises pour leur gestion. Pour cela,
a t effectue une tude de cas longitudinale dun tablissement htelier
appartenant une chane prestigieuse espagnole avec une forte prsence
au niveau international.
Comme rsultat, les auteurs ont identifi que les principaux facteurs qui
influent sur les dcisions de prix de lentreprise htelire sont le niveau
de la demande, les perceptions des clients et les effets de la concurrence.
Le faible cot marginal du service dhbergement fait que le cot, devant
des niveaux de demande considrs comme normaux nintervient pas de
manire significative bien quil soit un facteur-cl dans la politique de
rduction quand la demande est en priode de rcession. Quant aux proc-
dures de gestion employes, se dtachent les questionnaires de qualit,
les processus de ngociation avec les comptes-cls et les systmes Yield
Management, dont les potentialits et les limites ont t dcrites dans
ce travail.
MOTS-CLS: gestion de prix hteliers, systmes Yield Management, valu-
ation qualit-prix et Uniform System of Account for the Lodging Industry
(USALI).
la literatura, el tercero es el concepto con menor grado de
estudio y al que dedicamos parte de este trabajo.
En este sentido se ha de considerar el doble papel desem-
peado por el precio: por un lado, como medida del valor
para el consumidor (Yu, 1999) y, por otro, como instru-
mento del comprador por medio del cual inferir la calidad
del producto o servicio objeto de intercambio.
A pesar de que en las empresas se estn continuamente
adoptando decisiones de precios, en opinin de los autores
no se ha prestado a este asunto la atencin debida, ni en
el mbito profesional ni en el acadmico. Estudios como
los de Ripoll y Montagud (1991) (citado en Ripoll y Balada,
1992) y Ripoll (1992) han puesto de manifiesto la escasa
importancia dada al estudio del precio en contabilidad de
gestin.
La influencia del modelo clsico o marginalista, basado
en la hiptesis de competencia perfecta y en la forma-
cin de un precio de equilibrio a travs de la oferta y la
demanda, constituye uno de los motivos de esta falta de
atencin (Monroe, 1993; Dez de Castro, 1996; Mallo y
Merlo, 1996). Adems, y como causas histricas propias
del sector turstico en Espaa, se pueden destacar las si-
guientes (Bote, 1993; Vogeler y Hernndez, 1995): (a) la
poltica intervencionista del gobierno desde los aos se-
senta hasta 1974, ao en el que se produjo un liberaliza-
cin de los precios; (b) la buena aceptacin de los precios
hoteleros por parte de los turistas internacionales, hecho
propiciado por la debilidad de la peseta frente a las di-
visas de los principales pases emisores de turistas, y (c) las
enormes presiones sobre el sector hotelero por parte de
los Tour-Operadores que imponan precios a la baja restrin-
giendo la libertad de los empresarios hoteleros a la hora de
establecer sus tarifas.
No obstante, factores tales como: la liberalizacin de los
precios, la promulgacin de regulacin referente al libre
comercio entre muchos pases, la gran segmentacin de
la demanda, la fuerte concentracin e internacionalizacin
de la empresa turstica y, de manera especial, la circulacin
de la moneda nica, han dado lugar a un reconocimiento
amplio y explcito de la importancia del precio en el posi-
cionamiento y rentabilidad de las empresas.
El precio constituye un instrumento de estmulo de la de-
manda, una variable fundamental para el posicionamiento
de los productos y servicios, as como un factor deter-
minante de la rentabilidad de la empresa a largo plazo
(Lambin, 1995; Witt & Moutinho, 1995; Kotler, 2000). La
eleccin por parte de la empresa de una determinada es-
trategia de precio implica el respeto a dos tipos de co-
herencia: la interna y la externa (Lambin y Peeters, 1981;
Lambin, 1995). La primera hace referencia a la determina-
cin del precio teniendo en cuenta restricciones de costes y
rentabilidad, y la externa a la fijacin de precios en funcin
de la capacidad de compra del mercado y de los precios
de los productos competitivos (De Velasco, 1993; Martn,
1997).
En las decisiones sobre precios, adems de factores contex-
tuales tales como la estabilidad poltica, social, econmica
o ambiental a los que el sector turstico es especialmente
vulnerable, se han de diferenciar factores internos y ex-
ternos que pueden afectar a la determinacin de precios.
Este anlisis resulta necesario si se persigue el respeto a
las denominadas coherencia interna y externa. De entre
los factores internos se pueden destacar los objetivos de
la empresa y los costes. Con respecto a los factores ex-
ternos, no existe consenso en su enumeracin. As, autores
tales como Musa y Sanchs (1993), Dez de Castro (1996) y
Dorado (1996) sealan entre dichos factores la demanda,
la percepcin del comprador, la estructura competitiva del
mercado, las actuaciones de la competencia, los distribui-
dores y las restricciones de tipo legal. Otros autores, como
Seaton & Bennett (1996) destacan tres factores funda-
mentales: los costes, la competencia y el consumidor.
Con objeto de hacer frente a las nuevas presiones del en-
torno, la mayora de los gestores se han centrado en los
costes y en los objetivos de beneficio a la hora de deter-
minar los precios para sus productos o servicios, proporcio-
nando de esta manera coherencia interna a la empresa.
Ello ha provocado la falta de atencin hacia los elementos
generadores de coherencia externa.
Se pueden distinguir dos tipos de estrategias en funcin
de los factores tenidos en cuenta en las decisiones sobre
precios: estrategias reactivas y proactivas. Las primeras se
centran en los factores internos (costes y objetivos de be-
neficio), proporcionando -por lo tanto- coherencia interna,
aunque carecen de la externa ya que nicamente suelen
tener en cuenta las decisiones de la competencia en sus
polticas de precios. Por el contrario, las estrategias proac-
tivas se basan adems en las consideraciones de la de-
manda sobre los precios, es decir, en la manera en que
los consumidores construyen sus percepciones de valor. Las
empresas de este segundo grupo estn ms preparadas
para competir con xito en el mercado, pueden antici-
parse y responder a las acciones de los competidores con
mayores garantas. Se trata, por tanto, de empresas que
gozan tanto de coherencia interna como de coherencia ex-
terna (Ross, 1984; Monroe, 1993; Rutherford, 1995).
Resulta, pues, fundamental la consideracin de todos los
factores que pueden de alguna forma interactuar a la hora
de establecer una correcta poltica de precios. As, las
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INNOVAR
consideraciones de la demanda pueden proporcionar un
precio mximo, en funcin de las percepciones de valor de
los consumidores (Dorado, 1996). En el otro extremo, los
costes variables podran constituir un referente de precio m-
nimo, bajo circunstancias muy concretas y en el corto plazo.
La diferencia entre el valor percibido por los huspedes o
precio mximo y el coste variable o precio mnimo constituyen
los extremos de un continuo a lo largo del cual se podra es-
tablecer el precio del producto o servicio (Knowles, 1998,).
No obstante lo expuesto, el nivel de determinacin de pre-
cios podr verse reducido debido a la influencia de factores
diversos, tales como presiones de los competidores, poder
de negociacin frente a los distribuidores, restricciones le-
gales existentes o incluso a los propios objetivos de la em-
presa. Como sostienen Seaton & Bennet (1996, p. 139):
... la demanda determina el techo, los costes el suelo y la
competencia el nivel donde comenzar el precio actual.
Adems, es necesario resaltar que la poltica y estrategia
de precios en el sector hotelero tienen una importancia es-
pecial respecto a otras actividades empresariales debido
a algunas de las caractersticas especficas de la empresa
hotelera, como son la gran vulnerabilidad a los factores
contextuales, la estacionalidad, la imposibilidad de alma-
cenamiento y bajo coste marginal del servicio.
Por todo ello, con la realizacin de este trabajo los au-
tores se proponen: por un lado, identificar cules son las
variables o factores que deben considerarse para adoptar
decisiones de precios en la empresa hotelera y, por otro,
analizar las herramientas utilizadas por parte de las em-
presas hoteleras para obtener informacin sobre las varia-
bles, que influyen en las decisiones de precios, y para llevar
a cabo la gestin de las mismas.
El trabajo se articula de la siguiente manera: tras esta in-
troduccin donde se ha delimitado el objeto de estudio
y se han destacado los antecedentes y aspectos concep-
tuales necesarios, se dedica el segundo epgrafe a explicar
el desarrollo de la parte emprica del trabajo. En dicho
epgrafe los autores comienzan exponiendo las razones
por las que consideran el estudio de caso como la estra-
tegia de investigacin ms adecuada para los objetivos
propuestos. A continuacin, se expone concisamente la
descripcin y contextualizacin del hotel, as como las ra-
zones por las que ha sido seleccionado para desarrollar el
estudio. Posteriormente, se hace mencin a las fuentes de
datos primarias y secundarias utilizadas y se analizan de
forma ms detallada los principales resultados obtenidos
acerca de las variables o factores que intervienen en la
determinacin de las tarifas hoteleras, as como de los pro-
cedimientos y herramientas utilizadas para obtener la in-
formacin necesaria encaminada a la gestin de precios.
Finalmente, en el tercer apartado, se exponen las princi-
pales conclusiones y consideraciones finales sobre el tra-
bajo realizado.
Aspectos Metodolgicos
Una vez conocida la importancia del precio y los factores
determinantes del mismo, el objetivo del trabajo de in-
vestigacin es identificar qu factores son considerados
para la determinacin de precios en una empresa hotelera
y conocer cules son los procedimientos y herramientas
utilizados para llevar a cabo la gestin de los mismos. Te-
niendo en cuenta: (1) el objeto de estudio que se sita en
un entorno complejo y requiere una visin holstica, (2) el
escaso control sobre los acontecimientos por parte de los
autores de la investigacin, (3) el tipo de preguntas que
se deben formular para alcanzar el objetivo y (4) las tc-
nicas de recopilacin de datos a emplear, el estudio de
caso se presenta como la estrategia de investigacin ms
adecuada (Yin, 1994). Concretamente, se trata de un caso
exploratorio puesto que no existe un marco bien definido
sobre tal cuestin, as como descriptivo y explicativo, pues
se pretende saber cmo se determinan los precios en la
organizacin seleccionada y por qu se llevan a cabo de-
terminados procedimientos y acciones (Yin, 1989 y 1994;
Scapens, 1990; Bonache, 1998).
Historia y contexto
El estudio de caso se ha realizado en un hotel al que los
autores denominan Hotel Sevilla (HS, en adelante). HS per-
tenece a una gran cadena hotelera posicionada entre las
tres primeras cadenas europeas y entre las 10 primeras en
el ranking mundial. Dicha cadena ha seguido a lo largo
de los aos un proceso de expansin
1
que le ha llevado
en la actualidad a explotar ms de 350 hoteles ubicados
en 30 pases. Cuenta con cuatro marcas: gran ciudad, va-
cacional, urbano y resort, que responden a los principales
segmentos del mercado al que se dirigen, contando con
establecimientos vacacionales y urbanos, desde 3 a 5 es-
trellas o gran lujo.
1
En los ltimos aos los procesos expansivos de las cadenas ho-
teleras ha sido un tema que ha interesado a investigadores y or-
ganizaciones. A este respecto resulta muy interesante consultar
trabajos como los de Martorell (2002), Martorell & Mulet (2003);
OMT (2002 y 2005) y Jimnez (2008).
HS es un hotel urbano de categora superior (4 estrellas).
Posee 437 habitaciones y alrededor de 230 empleados
como media mensual. Es explotado en rgimen de mana-
gement. Opera bajo una de las marcas ms antiguas de la
compaa que va dirigida a dar un servicio exclusivo a dos
grandes segmentos de mercado: el segmento de negocio
y el de ocio, cuya distribucin aproximada de clientes alo-
jados durante el periodo analizado fue del 58 y 42 por
ciento respectivamente. El 70% de los huspedes son de
procedencia espaola; el 3,5%, de Japn; el 3%, de EEUU
y, el resto, de pases europeos, destacando Italia, Alemania,
Francia y Reino Unido. La gestin del hotel abarca cuatro
grandes reas: Comercial, Alojamiento, Alimentos-Bebidas
y Administracin. Se observa cierta descentralizacin de
responsabilidades de estas cuatro reas existiendo mlti-
ples departamentos con un responsable o jefe al frente.
La eleccin de HS no fue casual. En la terminologa de
Yin (1994) podra considerarse un caso seleccionado aten-
diendo a un propsito revelador, debido a los siguientes
motivos:
Por su pertenencia a una gran cadena hotelera lder en
Espaa y a nivel internacional, lo que hace que cons-
tituya un punto de referencia de muchos profesionales
de la hotelera.
Por haber implantado sistemas de calidad, siendo el
primer hotel de Espaa en conseguir la certificacin de
la Asociacin Espaola de Normalizacin y Certifica-
cin (AENOR), segn la norma ISO 9002, y habiendo
obtenido posteriormente la certificacin otorgada por
el Instituto de Calidad de Turismo de Espaa Q de
Calidad.
Por su experiencia en la utilizacin del Uniform System
of Accounts for the Lodging Industry (USALI), y
Por otras razones de ndole diversa, como: el inters en
el estudio a realizar de la persona de contacto, director
de formacin de la cadena hotelera, la actitud de cola-
boracin mostrada por el director del hotel y su equipo,
y la cercana del establecimiento.
La cultura de HS est imbuida por una serie de valores,
entre los que destacan la calidad en el servicio, la moti-
vacin y la recompensa al desempeo. Prueba de ello es
la implementacin de sistemas de calidad en la empresa,
el sistema contable utilizado (USALI) -basado en un mo-
delo de asignacin de costes directos que expondremos
ms adelante- y la existencia de un sistema de retribucin
variable en funcin de los objetivos cualitativos y cuanti-
tativos asignados a cada uno de los responsables de las
distintas reas del hotel.
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Tcnicas de recogida de datos
El estudio de caso como estrategia de investigacin per-
mite consultar diversas fuentes de informacin de carcter
primario y secundario. La informacin primaria ha sido ob-
tenida a travs de:
a) Entrevistas semi-dirigidas y abiertas, cuyo objetivo per-
seguido ha sido conocer sobre quin o quines recae la
responsabilidad de las decisiones de precio, cules son
los factores que se tienen en cuenta para determinar
las tarifas y los sistemas y herramientas utilizadas para
gestionar dichos factores Las personas entrevistadas
han sido el director gerente, jefe de contabilidad, jefe
comercial, responsable de calidad y responsables de los
departamentos operativos, en especial del servicio de
alojamiento.
b) Observacin no participativa, a travs de la cual se ha
podido conocer cmo son los flujos de comunicacin
y las relaciones entre los miembros de la empresa, as
como contrastar parte de la informacin que fue re-
cabada en las entrevistas.
c) Solicitud y anlisis de documentacin, entre la que se
destaca: 1) manual y encuestas de calidad, 2) planes
de negocio del hotel, 3) estados analticos de explo-
tacin previsionales y reales del hotel en base al USALI,
as como las estadsticas e indicadores que suministra,
(4) ranking a nivel corporativo para conocer la posicin
del hotel analizado, respecto al resto de los hoteles ur-
banos de la cadena, (5) sistemas de retribucin y (6)
manual de funcionamiento de Yield Management.
Por otra parte, la informacin secundaria empleada tiene
procedencia diversa -prensa diaria, prensa especializada,
bases de datos informticas, informes, etc.- y se refiere a la
empresa en general y a su actividad en particular.
Resultados del Caso
Una vez obtenida la informacin se procedi a seleccionar
aquella considerada relevante para el propsito de es-
tudio, se analiz intentando identificar en todo momento
realidades mltiples, lo cual llev a solicitar nueva informa-
cin, recurriendo a la rplica y a la triangulacin de datos
para validar los resultados.
Factores considerados en la
determinacin de precios en HS
Las decisiones de precios en el hotel son muy frecuentes
por los cambios a los que se ve sometido el sector y por la
cantidad de productos y servicios que se ofertan; sin em-
bargo, el esfuerzo principal se enfoca en la determinacin
de tarifas de habitaciones por dos motivos: 1) por ser la
principal fuente de ingreso -el 60% aproximadamente de
los ingresos totales- y (2) por el efecto arrastre del servicio
de alojamiento hacia otros servicios del hotel.
En resumen, los factores principales destacados por el di-
rector general de HS y por el jefe comercial para la de-
terminacin de las tarifas de las habitaciones se pueden
dividir en dos:
a) Factores controlables. Son aquellos que la empresa
puede modificar. Para el servicio de habitaciones, los
principales factores controlables son las percepciones
de cada segmento de clientes y los objetivos empre-
sariales, orientados en HS a maximizar los resultados
mediante ocupacin y precio. El coste, ante un compor-
tamiento habitual de la demanda, no suele tener exce-
siva importancia, como se expondr posteriormente.
b) Factores no controlables. Son aquellos sobre los que la
empresa no tiene influencia alguna. Dentro de estos
factores, se encuentra la situacin del mercado y del
entorno que condicionan la demanda existente y las
actuaciones de la competencia en materia de precios.
El proceso general para tomar decisiones de precio lle-
vado a cabo en HS constituye bsicamente un ciclo donde
debe contrastarse informacin sobre los factores que inter-
vienen en dicho proceso (ver figura 1).
En primer lugar, se obtiene informacin sobre determi-
nados aspectos contextuales relacionados con el entorno
socio-poltico y econmico de los pases emisores, as como
del pas receptor que condiciona las previsiones de de-
manda. Posteriormente, teniendo en cuenta la demanda
estimada, se establecen los objetivos de ingresos y se rea-
liza un anlisis de costes, en funcin de los cuales se fijan
los objetivos de beneficio para cada uno de los responsa-
bles de los distintos departamentos y del director de HS,
utilizando el USALI como herramienta contable que sumi-
nistra dicha informacin. Paralelamente, debe analizarse la
situacin de la competencia, identificando sus actuaciones
en materia de precios y composicin de la oferta, ya que
puede restringir la libertad de accin de la empresa en las
decisiones de precios. Tambin de manera simultnea, se
analizan mediante una serie de herramientas las opiniones
de los clientes sobre la composicin de la oferta y los pre-
cios establecidos.
Sistemas, herramientas y tcnicas utilizadas
en HS para gestionar los distintos
factores determinantes del precio.
Como se acaba de sealar, la determinacin del precio im-
plica el anlisis no slo de factores internos sino de una
serie de factores externos, que prevalecen en la actualidad
sobre los primeros, entre los que destacan las percepciones
de los clientes y las actuaciones de los competidores. La
gestin de los factores determinantes del precio se lleva
a cabo mediante la utilizacin de determinados sistemas,
herramientas y tcnicas que el contable de gestin debe
conocer para poder suministrar a la direccin de la infor-
macin necesaria, para adoptar las decisiones de precio,
los cuales se comentan a continuacin:
ANLISIS DE LA COMPETENCIA
Las acciones de los competidores en materia de precios
es uno de los aspectos ms considerados por la direccin
para la fijacin de precios debido, fundamentalmente, a
la estructura competitiva existente en el mercado. A este
respecto, hay que destacar que en la ciudad donde HS se
ubica existan siete hoteles considerados competidores con
caractersticas y posicionamiento en el mercado similares.
Las principales variables consideradas para identificar a la
competencia son la imagen de marca, segmentos del mer-
cado a los que se dirigen y categora del establecimiento.
De los siete hoteles, dos pertenecan a la misma cadena
por lo que fueron eliminados del estudio de la compe-
tencia, debido a que la relacin existente entre HS y estos
hoteles se considera de estrecha colaboracin y, por lo
tanto, no competitiva. Esta fuerte concentracin restringe
la libertad de HS y del resto de los hoteles competidores
para determinar el precio. Esto implica que todos los ho-
teles van a estar permanentemente vigilando las acciones
que emprende cada uno de ellos y de manera especial las
decisiones de precios.
Como consecuencia de esta estructura competitiva, es
usual la celebracin de reuniones donde se comparte in-
formacin, destacando entre ellas la relativa a las tarifas
generales a aplicar a cada servicio durante el periodo. No
obstante, la fiabilidad de dicha informacin fue cuestio-
nada por el director y por el jefe comercial de HS, al haber
contrastado con otras fuentes -clientes, proveedores...- que
los precios de la competencia en algunos segmentos son
ms bajos de los comunicados, situacin -por otra parte-
muy habitual en el sector.
Analizando las tarifas oficiales aplicadas en el sector y en
la plaza, se pudo observar que las diferencias de precios
que aparecen entre los hoteles varan de unos segmentos
a otros. En este sentido, HS establece tarifas superiores
en el segmento de empresas, inferiores en el segmento
de grandes eventos y queda posicionado en una situacin
media en el resto de los segmentos.
A pesar de que la empresa manifiesta adoptar como es-
trategia ofrecer una buena relacin calidad-precio, el
anlisis de los objetivos de ingresos y estrategias para
alcanzarlos llev a pensar que HS sigue la estrategia de
precios denominada de seleccin o descreme del mercado,
consistente en captar a los clientes que estn dispuestos a
asumir las tarifas superiores, en este caso para HS son los
segmentos de empresas e individuales y grandes eventos
que suponen aproximadamente el 54% de las ventas del
hotel, sacrificando aquellos segmentos que no pueden
asumir los incrementos de precios propuestos. Esta deci-
sin viene motivada, en primer lugar, por la inversin reali-
zada en el hotel para su reforma y renovacin, obteniendo
un producto de mayor calidad y, en segundo lugar, por la
tendencia y expectativas de un mercado en crecimiento.
FIGURA 1. Proceso de decisin de precios en HS
Variables
Contextuales
Anlisis de los
diversos entornos
Estimacin
de la
Demanda
Objetivos de:
Ingresos
Costes
Beneficios
Segmentacin
de
demanda
Anlisis de
la competencia
Percepciones de
los clientes
Diferenciacin
de
tarifas
Fuente: Elaboracin propia
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ANLISIS DE LOS OBJETIVOS DE PRECIO EN HS
El objetivo de HS es maximizar el beneficio, para lo cual
se realiza un anlisis de la segmentacin de la demanda,
considerando la sensibilidad al precio de cada uno de los
segmentos, as como el comportamiento de gasto de los
diversos grupos de clientes, de manera que se logre poten-
ciar la venta de los segmentos menos sensibles al precio
con la idea de maximizar dos indicadores propios del
sector: 1) el Average Rate Room o ARR (ingreso medio por
habitacin vendida) y 2) el Revenue Per Available Room o
REVPAR (ingreso medio por habitacin disponible).
Los objetivos de ingresos son concretados atendiendo
a dos aspectos: 1) porcentaje de ocupacin y 2) precio
medio. Se intenta, por tanto, vender la mayor capacidad
a los segmentos de clientes dispuestos a absorber los in-
crementos de precios aplicados. As, en HS se establecen
diversos precios para distintos segmentos en funcin de la
temporada y perfil del cliente, alcanzndose un nmero
muy elevado de tarifas difcil de aplicar y de recordar. Di-
chas tarifas, como se muestra en la Tabla 1, se obtienen
aplicando descuentos sobre la tarifa general o potencial
(tarifa mxima). Para determinar el porcentaje de des-
cuento se analiza el nivel de ocupacin existente en los pe-
riodos habituales de demanda de cada segmento, el perfil
del cliente, as como su capacidad para generar ingresos al
hotel y las actuaciones de los hoteles competidores. En HS
se pudo observar hasta un total de 27 tarifas en funcin
de los segmentos de clientes (algunos ejemplos se recogen
en la siguiente Tabla).
TABLA 1. Tarifas establecidas en HS por segmentos de
clientes
Descripcin
Tarifa
en
Descuento
(aplicado a la T.
General)
T. General (slo alojamiento) 108
T. Corporate (slo alojamiento) 97 10,19%
T. Preferente (slo alojamiento) 84 22,22%
T. Key Account (slo alojamiento) 76 29,63%
Cmprese una ciudad (slo
alojamiento) 71 34,26%
Otras Tripulaciones (alojamiento y
desayuno) 60 44,44%
Cheque Regalo (slo alojamiento) 54 50,00%
Tripulaciones Iberia (alojamiento y
desayuno) 50 53,70%
Oferta estrella (slo alojamiento) 34 68,52%
Se pudo observar cmo HS establece mayores descuentos
en los segmentos que solicitan habitaciones en periodos
de baja demanda, como es el caso de las tarifas oferta
estrella (tarifa para empleados y familiares de primer
grado con condiciones especiales) y cheques regalo (ta-
rifa existente para alojar a clientes de empresas que dis-
frutan de promociones o regalos), slo disponibles para
fines de semana o periodos de baja ocupacin. Otro cri-
terio utilizado para determinar el descuento sobre la tarifa
general es la fidelidad o nivel de contratacin de empresas
con el hotel, as se puede constatar cmo los descuentos
aumentan si pasamos de la tarifa corporate a la preferente
y a la key account (clientes habituales con los que se con-
tratan servicios y precios estables durante un periodo).
Ante tal cantidad de tarifas, la oferta de una de ellas por
parte del personal de reservas es de eleccin difcil. Para
facilitar esta tarea se utiliza el Sistema Yield Management
(YM). Este sistema permite realizar pronsticos para ofertar
las tarifas ms adecuadas en cada momento en funcin de
la ocupacin, con el objetivo de maximizar el rendimiento
o yield que viene expresado por la siguiente ecuacin (Lie-
berman, 1993; Gatell, 1994; Rutherford, 1995; Dorado,
1996, Yeoman, 1996; Yeoman & Watson, 1997; Noone &
Griffin, 1997, Norman & Mayer, 1997; McEvoy, 1997; Vol-
pano, 2002; Felipe, 2002):

Yield
Ingreso alizado
Ingreso Potencial
Habit ve

Re

. nndidas
Habit disponibles
ecio medio de venta
ecio medio pote .

Pr
Pr nncial
[1]
Yield = % ocupacin x ARR [2]
Las oscilaciones del nivel de demanda junto con la exis-
tencia de varios tipos de segmentos complican la oferta
de tarifas, siendo necesario suministrar al sistema informa-
cin relativa a:
disponibilidad y precios en vigor de cada tipo de habi-
tacin por segmento,
precio mnimo al que la direccin est dispuesta a
vender las habitaciones, que en condiciones extremas
y a corto plazo puede establecerse en el coste variable
(AECA, 2005) aunque no es habitual en el tipo de
hotel que analizamos,
estadsticas referentes a las reservas efectuadas con fe-
chas de llegada y de salida,
informacin relativa a otros ingresos que se obtienen
de la habitacin (minibar, room service, telfono, etc.) y
objetivos de ingresos presupuestados y estrategias es-
tablecidas para alcanzarlos.
As, ante un comportamiento alcista de la demanda, el por-
centaje de ocupacin ser elevado y, entonces, el sistema
ofertar las habitaciones con precios de segmentos altos
generando un mayor rendimiento o yield. Sin embargo, la
decisin no se toma nicamente en base al precio, es ne-
cesario tambin tener en cuenta el nmero de das que el
cliente desea pernoctar y si su estancia incluye o no das
de baja demanda.
En palabras del responsable comercial el YM debe pare-
cerse a un plan estratgico donde todas las acciones estn
expresadas en trminos de si ocurre esto, entonces hacer
esto.
Los sistemas YM han recibido fuertes crticas debido a que
se considera injusto cargar precios diferentes por habita-
ciones idnticas, con la nica justificacin de que el por-
centaje de ocupacin sea alto o bajo. Los autores estn de
acuerdo con la opinin de Knowless (1998) cuando esta-
blece que es necesario diferenciar los segmentos de mer-
cado, estudiar la sensibilidad al precio de cada segmento y
establecer algunas diferencias que justifiquen en determi-
nados casos las diferencias de precios.
Para el director y el responsable de ventas de HS, la apli-
cacin del YM en el hotel se fundamenta en los siguientes
principios:
a) La demanda puede dividirse en diferentes segmentos
de mercado con distinta sensibilidad al precio.
b) La capacidad de la oferta del hotel es fija siendo im-
posible aumentar o disminuir el inventario de habita-
ciones o booking a corto plazo.
c) El producto es perecedero y no se puede almacenar
para venderlo en una fecha posterior.
d) El coste marginal ocasionado por la venta de una ha-
bitacin ms del total del booking es muy bajo en rela-
cin con el precio de venta.
e) En hotelera la venta es anticipada, las reservas se rea-
lizan con das, semanas, meses e incluso un ao de an-
telacin para algunos eventos como congresos.
f) La demanda flucta y es difcil de predecir.
g) El producto hotelero, aunque fsicamente es idntico,
comercialmente no lo es y puede venderse a distintos
segmentos del mercado, a diferentes precios y bajo di-
ferentes condiciones o polticas de ventas.
Un inconveniente del YM es la dificultad de aplicarlo co-
rrectamente, pues como afirman Dorado (1996), Yeoman
y Watson (1997) y Knowless (1998) es necesario, por un
lado, la formacin y entrenamiento no slo del personal
de ventas a todos los niveles sino tambin de los clientes
y, por otro, se requieren modelos de pronstico adecuados.
Entre las tcnicas empleadas por el YM se encuentran la
programacin lineal, modelo de ingreso marginal, modelo
de curva-umbral y sistemas expertos. Los modelos de in-
greso marginal y curva-umbral parecen los mtodos ms
populares. La programacin lineal y los sistemas expertos
pueden producir mejores resultados, aunque el tiempo y
las fuentes informticas necesarias para su aplicacin han
disminuido su atractivo para los gerentes en la toma de de-
cisiones (Kimes, 1989). Estos procesos conjugan el nmero
de habitaciones que deberan ser vendidas a varios precios
y a varios segmentos de clientes. En definitiva, el elemento
fundamental de un buen sistema de YM es la disponibi-
lidad y calidad de informacin que el hotel posee sobre
reservas histricas y la capacidad de prever otros factores
ambientales que afectan a las decisiones de los clientes
(Dorado, 1996).
EVALUACIN DE LAS PERCEPCIONES DE LOS CLIENTES
Ante la poltica de precios seguida en HS, cabe pregun-
tarse: aceptan los clientes las tarifas establecidas por el
hotel en base al YM?, cules son las percepciones de stos
respecto al servicio prestado?
Existen diversas herramientas utilizadas para obtener in-
formacin acerca de las percepciones y valoracin de los
huspedes sobre los productos/servicios del hotel, entre
las cuales destacan los cuestionarios de calidad y los pro-
cesos de negociacin con las denominadas Cuentas Clave
2
.
Cuestionarios de calidad
El objetivo que persiguen es evaluar el grado de cumpli-
miento de las expectativas de los clientes. Recogen infor-
macin sobre la relacin calidad-precio y aspectos fsicos
y de servicio del hotel mediante una serie de preguntas.
Una vez recogido un nmero determinado de cuestionarios
cumplimentados para un periodo, se analizan y ponderan
los resultados. Las preguntas formuladas respecto a as-
pectos fsicos y de servicio tienen una ponderacin de 1,
exceptuando las que aparecen recogidas en la Tabla 2 con
una ponderacin mayor, por considerarse ms importantes.
Puede observarse que la compaa considera ms impor-
tantes las cuestiones relacionadas con la valoracin del
personal y la relacin calidad-precio, con una ponderacin
de 5 y 4 respectivamente.
2
Se utiliza esta expresin para denominar a aquellos clientes ms
importantes para la empresa por el porcentaje de ocupacin que
generan.
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Independientemente de esta primera ponderacin, las res-
puestas dadas por los clientes tambin son ponderadas.
Como norma se penaliza al hotel con una ponderacin
mayor cuando la respuesta del cliente indica una mala per-
cepcin. As, en funcin de la escala posible de respuestas,
las ponderaciones determinadas son las mostradas en la
siguiente Tabla:
TABLA 2. Ponderacin de preguntas y respuestas
Pregunta Ponderacin Respuesta Ponderacin
Demostr inters en
que Ud. Volviera?
2 (A) Muy bien 1
Cmo valora nuestro
hotel?
3 (B) Bien 2
Cmo valora la rela-
cin calidad-precio?
4 (C) Mal 4
Cmo valora nuestro
personal?
5 (D) Muy mal 5
De esta forma, una pregunta que no est ponderada
es valorada en base al clculo de una media, obtenida
multiplicando el nmero de respuestas de cada apartado
(muy bien, bien, mal, muy mal) por su correspondiente n-
dice o ponderacin y dividindose por el nmero total de
respuestas obtenidas, exceptuando las no sabe, no con-
testa o sin respuesta (SR).
Para valorar las preguntas ponderadas, aquellas que po-
seen un mayor peso por su importancia en la calidad
del servicio y del hotel, se debe ponderar primero la pre-
gunta para despus ponderar las respuestas, tal y como
se muestra en la Tabla 3 donde se recogen los resultados
obtenidos durante el mes de diciembre.
As, puede observarse cmo la valoracin dada por los
clientes a la relacin calidad-precio alcanz en dicho mes
un valor de 1,54. Este valor fue comparado con los pe-
riodos anteriores y con los resultados de hoteles similares
pertenecientes a la misma compaa, de manera que estas
encuestas constituyen un instrumento de benchmarking
interno. El resultado idneo es el valor de 1, prcticamente
inalcanzable, pues significara que todos los clientes res-
ponden a la pregunta muy bien.
TABLA 3. Obtencin de ndices y media general
Tabla 3.a
A
Muy Bien
B
Bien
C
Mal
D
Muy mal
U
SR
Total
Cmo valora nuestro hotel? (a) 52 55 9 2 14
Peso de la pregunta (Pp) 3 3 3 3
Resultado1 (a x Pp) 156 165 27 6 354
Peso de la respuesta (Pr) 1 2 4 5
ndice 1 (Resultado 1x Pr) 156 330 108 30 624
Media Ponderada = 624/354 = 1,76
Tabla 3.b
A
Muy Bien
B
Bien
C
Mal
D
Muy mal
U
SR
Total
Cmo valora a nuestro personal? (b) 70 39 5 1 17
Peso de la pregunta (Pp) 5 5 5 5
Resultado 2 (b x Pp) 350 195 25 5 575
Peso de la respuesta( Pr) 1 2 4 5
ndice 2 (Resultado2 x Pr) 350 390 100 25 865
Tabla 3.c
A
Muy Bien
B
Bien
C
Mal
D
Muy mal
U
SR
Total
Cmo valora la relacin calidad-
precio? (c)
35 70 7 2 18
Peso de la pregunta (Pp) 4 4 4 4 4
Resultado 3 (cxPp) 168 252 32 4 456
Peso de la respuesta Pr 1 2 4 5
ndice 3 (Resultado3xPr) 168 504 128 20 704
Total Rdo. 1+Total Rdo. 2 + Total Rdo. 3 = 1.385
Total ndice 1+ Total ndice 2 + Total ndice 3 = 2.193
Media Ponderada =2. 539/1.380 = 1,58
Fuente: Elaboracin Propia
En base a las valoraciones obtenidas, la informacin se re-
sume calculando tres ndices y una media general:
ndice de aspectos fsicos,
ndice de aspectos de servicio,
ndice de resultados claves (Se consideran resultados
claves los proporcionados por las tres preguntas si-
guientes: cmo valora nuestro hotel?, cmo va-
lora a nuestro personal? y cmo valora la relacin
calidad-precio?)
Media general, que es el resultado de las medias ob-
tenidas sobre aspectos fsicos, aspectos de servicio y
aspectos claves.
La forma de obtener estos ndices y media general es la
misma en los cuatro casos. As, por ejemplo, para los resul-
tados claves alcanzados seran los que aparecen reflejados
en la Tabla 4.
TABLA 4. Resultados de HS (diciembre)
ndices y media general
en HS
Diciembre Noviembre
Acumulado
en el ao
Aspectos Fsicos 1.62 1.58 1.57
Aspectos de servicio 1.51 1.50 1.42
Resultados claves 1.68 1.72 1.56
Media general 1.57 1.54 1.46
El resultado de estas encuestas de calidad constituye una
de las herramientas ms valiosas, pues permite conocer las
percepciones de los huspedes sobre el producto/servicio
y sobre el precio. En este sentido, se observa que, cuando
las percepciones sobre la calidad son -por regla general-
buenas, el ndice de la pregunta sobre la relacin calidad-
precio tambin suele serlo, lo cual resulta coherente con lo
que algunos autores (Rao & Monroe, 1989; Monroe, 1993;
Zeithaml & Bitner, 1996; Lewis & Shoemaker, 1997) haban
sealado al afirmar que los clientes juzgan la calidad en
funcin del precio y que ste debe ser el reflejo del valor
que el servicio tiene para los huspedes.
Del anlisis de los resultados de los cuestionarios se puede
concluir que HS posee una valoracin buena, tanto en as-
pectos fsicos como de servicio y resultados claves, inclu-
yendo la aceptacin del precio por parte de los clientes.
Por otra parte, la realizacin de las encuestas permite:
Llevar a cabo prcticas de benchmarking con la idea de
comparar la satisfaccin de los clientes de los distintos
hoteles pertenecientes a una misma divisin y marca
(Europa urbana en nuestro caso) y establecer rankings
de calidad que son distribuidos entre los hoteles con
el objetivo de que sirvan como herramienta de mejora
y de motivacin. As, de los 41 hoteles pertenecientes
a esta divisin y marca, la posicin de HS segn cada
aspecto mencionado aparece reflejada en la tabla 5.
TABLA 5. Posicin de HS en el Ranking de Calidad Divisin
Europa Urbana
Aspectos
fsicos
Aspectos de
servicio
Resultados
claves
Media
general
12 7 6 10
Obtener informacin til para establecer objetivos y
planes de inversin. Como ejemplo se puede destacar
que dentro de los aspectos fsicos, la insonorizacin fue
el aspecto peor valorado por los clientes y dicha infor-
macin fue til para llevar a cabo las acciones de me-
jora del servicio y realizar el presupuesto de inversin.
Procesos de negociacin con las cuentas claves
En HS existen algunos clientes a los que, por el volumen
de ocupacin que suponen para el hotel, se les ofrecen
condiciones especiales en cuanto a servicios y precios. Los
ingresos generados por estos clientes se incorporan en la
cuenta de explotacin de manera individualizada, reci-
biendo la denominacin de Cuentas Claves. Con estos
clientes el director del hotel y el jefe de ventas se renen
para negociar precios y condiciones. As, partiendo de la
tarifa general, se aplican determinados descuentos para
un producto que, en algunos casos, adems del aloja-
miento, engloba otros servicios requeridos como traslados,
desayuno, sala de reuniones, etc.
De esta manera, se crea un producto que satisface las nece-
sidades de los clientes con una relacin calidad-precio asu-
mida por los mismos, que permite, a su vez, conseguir los
objetivos de beneficio para la empresa. Esta forma de operar
tiene la ventaja de que el establecimiento hotelero se ve
menos influenciado por las alteraciones de la demanda, ase-
gurando unos niveles de ocupacin y un determinado nivel
de beneficio, al que habr que sumarle el consumo de los
huspedes de otros servicios no contratados.
ANLISIS DE LOS COSTES: EL USALI COMO HERRAMIENTA DE GESTIN
En HS se utiliza el USALI como modelo contable de ges-
tin especfico, a travs del cual se lleva a cabo la planifi-
cacin y control. La cadena hotelera a la que pertenece HS
es pionera en Espaa en la utilizacin del mismo. ste es
un modelo contable de procedencia americana que asigna
a cada departamento nicamente los costes directos, per-
mitiendo as la evaluacin objetiva de sus responsables
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(Moreno y Martn, 2002; HANYC, 1996; Kwansa & Sch-
midgall, 1999; Snchez, 1999; Vacas, 2000). El fuerte cre-
cimiento de esta cadena requiere un modelo de asignacin
de costes y herramienta de gestin que permita a sus ges-
tores comparar los resultados de un gran nmero de esta-
blecimientos ubicados en diversas zonas geogrficas y en
distintos regmenes de explotacin.
El clculo de los resultados se realiza de la siguiente
manera:
a) Se calculan los mrgenes brutos de cada departamento
operativo (MBD), deduciendo de los ingresos netos de
dicho departamento, los costes necesarios para obte-
nerlos (bsicamente, coste de ventas).
b) Se restan de los MBD los gastos de personal y otros
gastos, con lo que se obtienen los mrgenes netos
de los departamentos (MND), tambin denominados
Gross Operating Income (GOI) de cada departamento.
c) Se suman todos los MND o GOI, obteniendo el margen
del hotel (MH), conocido como GOI
H
.
d) Se suman todos los costes de cada uno de los departa-
mentos funcionales, con lo que se obtiene el coste de
cada departamento funcional (CDF).
e) Se suman los CDF, obteniendo el total de costes de
todos los departamentos funcionales (CTDF).
f) Se resta del MH o GOI
H
el CTDF, con lo que se obtiene
el Gross Operating Profit (GOP) o resultado antes de
honorarios de gestin y gastos fijos.
g) Se deducen del GOP los gastos de honorarios de ges-
tin, alquileres, tasas, seguros, gastos financieros y
amortizaciones con lo que se obtiene el resultado antes
de enajenacin de activos (RaEA).
h) Al RaEA se le suman o restan los resultados de ena-
jenacin de activos y se obtiene el resultado antes de
impuestos (RAI).
i) Del RAI se deducen los impuestos sobre el beneficio y
se obtiene el beneficio neto (BN) o Net Operating Profit
(NOP).
El proceso arroja tres mrgenes que suelen centrar la atencin
de los gestores, a efectos de anlisis de los resultados de su
labor y de deteccin de desviaciones sobre los objetivos presu-
puestados. Estos mrgenes o resultados principales son:
a) El GOI refleja el beneficio obtenido por parte de los
departamentos operativos. Asimismo, su total debe
producir un beneficio suficiente para cubrir el resto
de los costes indirectos acumulados en los centros
funcionales.
b) El GOP es la magnitud clave para comparar las distintas
tipologas de hoteles, considerando las diferentes reas
geogrficas, as como la dimensin y categora de los
establecimientos. Es tambin la magnitud que repre-
senta el resultado de la gestin del director y su equipo,
debido a que, hasta la obtencin del GOP, todos los
costes e ingresos que se producen son responsabilidad
de la direccin. Tambin permite a nivel corporativo
analizar la evolucin de cada uno de los hoteles perte-
necientes al grupo.
c) El beneficio neto o NOP representa el resultado final
del perodo y surge como consecuencia de deducir del
GOP una serie de gastos que no son responsabilidad
de la direccin del hotel y que, en muchas ocasiones,
varan en funcin de circunstancias tales como el r-
gimen de explotacin en que se encuentre el hotel, la
fiscalidad existente en cada pas, la estructura de fi-
nanciacin, etc. En definitiva, circunstancias ajenas a
la capacidad de gestin de la direccin (ver figura 2).
La principal ventaja del USALI como herramienta de ges-
tin es la simplicidad del modelo que radica en la elimi-
nacin de cualquier imputacin de costes indirectos entre
departamentos, lo cual facilita el clculo de los resultados,
proporcionando informacin ms objetiva y fiable para eva-
luar la gestin de sus responsables y establecer sistemas
de retribucin variable, permitiendo a los mismos que se
identifiquen con los objetivos establecidos, facilitando el
autocontrol y retroalimentacin en la empresa. A esta uti-
lidad se puede aadir que el USALI permite realizar compa-
raciones entre diferentes hoteles, identificar reas crticas
e implantar medidas de mejora. Por otro lado hemos de
destacar tambin que los ratios y estadsticas que sumi-
nistra facilitan la elaboracin de cuadros de mando, con la
consiguiente utilidad para el equipo directivo en sus tareas
de gestin y control (AECA, 2005).
No obstante, el USALI no es un sistema que se utilice en HS
para determinar los precios o tarifas del servicio de habita-
ciones, debido a la escasa influencia del coste en la determina-
cin de precios del servicio de habitaciones, si lo comparamos
con el servicio de alimentos y bebidas donde ste pasa a ser
el primer factor determinante del precio en HS.
La razn fundamental de este aspecto radica en la es-
tructura de costes y mrgenes de ambos centros. As,
como trmino medio en el periodo analizado, mientras el
beneficio operativo del departamento de habitaciones se
sita alrededor del 73,2% de los ingresos, el de alimentos
y bebidas solo llega al 7,1%. Esta situacin, como puede
observarse en la Tabla 6, viene provocada por la mayor
proporcin de costes de personal y del coste de venta en
este ltimo.
FIGURA 2. Esquema de Funcionamiento del USALI
- Costes de los Funcionales departamentos
Dptos. Operacionales (1) Ingr. Habit. (2) Ing. A+B
(3)Ingresos
Telecomunicaciones
(4)Ing. otros
Dptos. Oper.
(5) Alquileres y Otros
- Coste de la Venta - Coste de la Venta
Mrgenes Brutos = Margen Bruto = Margen Bruto = Margen Bruto
- Otros Gastos
Mrgenes por
GOI
departamentos
=Margen
departamento
Habitaciones
= Margen
A+B
departamento
= Margen
elfono y Fax
departamento
t
= Margen
Otros departamentos
= Ingresos alquileres
y otros
Dptos. Funcionales
Administracin Gastos de personal. + Otros gastos = Coste departamento Administracin
Recursos Humanos Gastos de personal + Otros gastos = Coste Recursos Humanos departamento
Marketing Gastos de personal. + Otros gastos = Coste Marketing departamento
Mantenimiento y
Servicio Tcnico
Gastos de personal. + Otros gastos = Coste Servicio Tcnico departamento
Otros Dptos Func. Gastos de personal. + Otros gastos = Coste otros funcions departamentos
Gasto Energia + Otros gastos = Coste Energa departamento
Margen Hotel (G.O.I.)
Resultados de Explotacin (GOP)
- Honorarios de Gestin
- Alquileres, Tasas y Seguros.
- Gastos Financieros.
- Amortizacin.
Resultado Neto (NOP)
+/- Resultados de Enajenacin de Activos
- Impuesto Sobre Sociedades
- Otros Gastos
- Gastos de
Personal
- Gastos de
Personal
- Gastos de
Personal
- Gastos de
Personal
- Otros Gastos - Otros Gastos
- Coste de
la Venta
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TABLA 6. Comparacin de la composicin de ingresos, costes
y mrgenes de los departamentos de habitaciones y
alimentos y bebidas en HS.
Habitaciones Alimentos y bebidas
Ingresos 100,00% 100,00%
Coste de Ventas --- 25,70%
M.B. 100% 74,30%
Costes de personal 15,00% 62,10%
Otros costes 11,80% 5,10%
G.O.I 73,20% 7,10%
Por tanto, se puede afirmar que el nivel de coste marginal
o coste de vender una unidad ms de producto, habita-
ciones en nuestro caso, condiciona el establecimiento de
precios en la empresa.
Conclusiones y consideraciones finales
La determinacin del precio en una empresa hotelera no
puede considerarse como una cuestin concreta y perfec-
tamente definida, pues presenta la dificultad de ser un as-
pecto amplio de la gestin empresarial y, a veces, difuso.
Pese a este hecho, se ha podido observar que la literatura
revisada se caracteriza, en su mayor parte, por el estudio
parcial del problema, es decir, la consideracin del precio
atendiendo nicamente a uno de los aspectos que lo deter-
minan, especialmente los costes, a pesar de que en la ac-
tualidad existen otros factores que condicionan en mayor
grado la poltica de precios.
Es necesario abordar la gestin de precios desde la diver-
sidad para poder conformar un marco terico amplio y
realista, as como para comprender cmo se adoptan las
decisiones de precios en la empresa hotelera, las cuales no
pueden ser consideradas desde una perspectiva restrictiva
ni aisladas del contexto que les rodea en cada momento,
como se ha venido realizando en el pasado.
Con este trabajo se pretenda evidenciar cmo se deter-
minan los precios en una empresa hotelera, qu variables
o factores es necesario considerar y qu prcticas, sistemas
o herramientas se utilizan para tal propsito. Para ello se
ha llevado a cabo un estudio de caso longitudinal en una
empresa hotelera perteneciente a una gran cadena espa-
ola que opera a nivel internacional y que constituye un
referente para muchos profesionales de la hotelera, lo cual
permite considerar, al tratarse de un caso denominado ilus-
trativo, que ha permitido obtener como principales conclu-
siones las siguientes:
a) HS sigue una estrategia de precios proactiva al tener
en cuenta los factores internos y externos en el estable-
cimiento de sus tarifas. Esto requiere que el contable
de gestin sea capaz de obtener informacin de todos
estos factores sobrepasando las fronteras internas de
la empresa, dando prioridad a aspectos externos que
en ocasiones no pueden ser controlados pero a los que
las empresas tursticas son especialmente vulnerables.
As, de todos los factores analizados, se le presta una
mayor atencin a las actuaciones de la competencia y
a evaluar las percepciones de los clientes. En cuanto a
los factores internos, podemos concluir que los costes
no constituyen un factor significativo en la determina-
cin de precios. Desde nuestro punto de vista esto es
debido al escaso coste marginal y elevado margen de
beneficio que posee el servicio de alojamiento. En este
sentido, los objetivos de beneficio establecidos en HS
para este servicio son perseguidos va precio y no me-
diante reducciones de costes.
No obstante, es necesario sealar que dicha afirmacin
no puede generalizarse y slo afecta a hoteles urbanos
ante situaciones de demanda estables, teniendo en
cuenta que, cuando alguna circunstancia del entorno
hace decaer la demanda, los costes pasan a ser contro-
lados con mayor nfasis. Se ha de sealar, tambin, que
en hoteles vacacionales, debido al perfil de los clientes
y al fuerte peso de alimentos y bebidas en un servicio
donde predominan las estancias en rgimen de media
pensin y pensin completa, el control de costes y las
prcticas de reduccin de los mismos constituye un ob-
jetivo prioritario para la empresa hotelera vacacional.
b) Se ha comprobado que la poltica expansiva de esta
cadena a nivel internacional origin la adopcin del
USALI como modelo contable til para llevar a cabo
la gestin y control, tanto a nivel corporativo como a
nivel de centro o establecimiento. La principal ventaja
del USALI como sistema contable de gestin es la sim-
plicidad del modelo que radica en la eliminacin de
cualquier imputacin de costes indirectos entre depar-
tamentos, lo cual facilita el clculo de los resultados,
proporcionando informacin ms objetiva y fiable para
conocer el desempeo, evaluar la gestin de los res-
ponsables departamentales y llevar a cabo prcticas
de benchmarking, tanto interno como externo, dada su
amplia difusin en el sector.
c) Para optimizar el beneficio, HS utiliza una estrategia de
seleccin, apoyndose en el Yield Management como
herramienta que resulta eficaz para tal propsito; sin
embargo, la discriminacin de precios a la que lleva el
YM plantea dos inconvenientes:
El primero es que a largo plazo puede afectar nega-
tivamente a las percepciones de los clientes. Por ello
se considera necesario que, cuando se aplique, se
ofrezcan servicios adicionales a las tarifas ms altas.
El segundo inconveniente se produce porque la dis-
criminacin de precios a la que da lugar el sistema
incita a empresas competidoras a establecer estrate-
gias de precios estables o de bajo coste, como ha
ocurrido ya en las compaas areas pioneras en la
aplicacin de este modelo, por lo que sera conveni-
ente, segn los autores, diferenciar ms las distintas
ofertas aadiendo servicios adicionales a las tarifas
ms altas.
d) Del anlisis de las encuestas de calidad se puede con-
cluir que, cuando las percepciones sobre la calidad son
buenas, el ndice de la pregunta sobre la relacin ca-
lidad-precio tambin suele serlo, lo que demuestra que
los clientes juzgan la calidad en funcin del precio.
e) Por otra parte, los procesos de negociacin llevados a
cabo por HS para las cuentas claves responden a la
filosofa del Coste Objetivo: ofrecer un servicio a me-
dida del cliente a un precio aceptado por el mismo, a la
vez que se cumplen los objetivos de beneficio marcados
por la empresa.
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CLASIFICACIN JEL: H74, H83
RECIBIDO: junio de 2012 APROBADO: julio de 2013
CORRESPONDENCIA: Escola Superior de Tecnologia e Gesto, Campus
de Santa Apolnia, Apartado 134, 5301-857 Bragana - PORTUGAL
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Determinantes do endividamento
da administrao local: estudo
exploratrio nos municpios
do norte de Portugal
Nuno Adriano Baptista Ribeiro
Doutor em Economia da Empresa pela Universidade Autonoma de Madrid
Professor na Escola Superior de Tecnologia e Gesto do Instituto Politcnico de Bragana
Investigador do Ncleo de Estudos em Administrao e Polticas Pblicas da Universidade
do Minho
E-mail: nunoa@ipb.pt
Susana Margarida Faustino Jorge
Doutora em Contabilidade e Finanas pela Universidade de Birmingham - Reino Unido
Professora na Faculdade de Economia da Universidade de Coimbra
Investigadora do Ncleo de Estudos em Administrao e Polticas Pblicas da
Universidade do Minho
E-mail: susjor@fe.uc.pt
RESUMO: A gesto do endividamento dos Estados, uma questo sempre pertinente no que con-
cerne anlise da sua sustentabilidade financeira, est, no atual contexto de crise financeira
escala global, cada vez mais, no topo da agenda poltica. Como seria expectvel, a Administrao
Local no poder ser excluda desta anlise, o que contribui para o esforo de controle que ex-
igido aos Estados no seu todo.
Assim, o objetivo desta investigao o de estudar, para os anos de 2006 e 2007, os fatores
determinantes do endividamento dos municpios do norte de Portugal tentando identificar quais o
influenciam e de que forma. Para alm de uma anlise bivariada, testa-se um modelo de regresso
linear mltipla.
Os resultados mostram que os principais fatores determinantes so o limite legal mximo de
endividamento, as despesas totais, as receitas de capital e o saldo oramental corrente. Adicional-
mente permitem verificar que, tanto na anlise bivariada quanto na multivariada, os fatores mais
importantes so os mesmos para os dois anos em anlise. Finalmente, consta-se que no existem
diferenas estatisticamente significativas no endividamento lquido nos anos de 2006 e 2007,
embora, neste ltimo, ter sido aprovada uma nova Lei das Finanas Locais.
PALAVRAS-CHAVE: endividamento, determinantes, Administrao Pblica, municpios.
Introduo
A situao econmica internacional tem contribudo para que muitos pa-
ses, ao nvel mundial, tenham agravado os seus dfices pblicos. Numa
tentativa de resolver esses dfices, muitos so os que tm recorrido, repe-
tidamente, ao endividamento pblico, o que poder agravar ainda mais a
sua situao econmica.
Desta forma, emerge a necessidade de um maior controlo das finanas p-
blicas, especificamente do endividamento, existindo j vrios pases que
tm, nos dias de hoje, uma grande preocupao em controlar o dfice p-
blico, tentando manter a disciplina fiscal e a estabilidade macroeconmica
(Lobo & Ramos, 2010).
DETERMINANTS OF INDEBTEDNESS IN LOCAL GOVERNMENT: AN
EXPLORATORY STUDY OF MUNICIPALITIES IN NORTHERN PORTUGAL
ABSTRACT: The management of State indebtedness is always important
to the analysis of the financial sustainability of nations and given the
current global financial crisis - is increasingly important to the political
agenda. Local government cannot be excluded from this analysis as they
have a role to play in overall state efforts to control the situation.
The aim of this research is to examine, for 2006 and 2007, the causal fac-
tors of indebtedness of municipalities in northern Portugal and identify
their patterns of operation and influence. In addition to a bivariate anal-
ysis a multiple linear regression model was also tested.
The results show that the principal determining factors are the legal max-
imum level of indebtedness, total spending, capital receipts and the cur-
rent account balance. Additionally, both the bivariate and the multiple
analyses confirm that the causal factors remained the same for the two
years under analysis. Finally, the results confirm that there was no statisti-
cally significant difference in net debt for 2006 and 2007 in spite of the
fact that a new Local Finance Law came into operation in 2007.
KEY WORDS: Indebtedness, determinants, public administration,
municipalities.
FACTORES DETERMINANTES DEL ENDEUDAMIENTO DE LA
ADMINISTRACIN LOCAL: UN ESTUDIO EXPLORATORIO EN LOS
MUNICIPIOS DEL NORTE DE PORTUGAL
RESUMEN: La gestin del endeudamiento de los Estados, una cuestin
siempre pertinente en lo que concierne al anlisis de su sustentabilidad
financiera, est en el actual contexto actual de la crisis financiera a escala
global, cada vez ms alto en la agenda poltica. Como era de esperarse el
Gobierno local no puede excluirse de este anlisis, contribuyendo al es-
fuerzo de control exigido a los Estados como un todo.
De esta manera, el objetivo de este artculo es estudiar, para los aos 2006
y 2007, los factores determinantes del endeudamiento de los municipios
del norte de Portugal, tratando de identificar cules influyen sobre l
mismo y de qu manera. Adems, en un anlisis con dos variables, se pone
a prueba un modelo de regresin lineal mltiple.
Los resultados muestran que los principales factores determinantes son el
lmite legal mximo de endeudamiento, los gastos totales, los ingresos de
capital y el saldo presupuestario en curso. Adems, estos permiten veri-
ficar que tanto en el anlisis bivariado como en el multivariado, los fac-
tores ms importantes son los mismos para los dos aos analizados. Por
ltimo, se seala que no existen diferencias estadsticamente significa-
tivas en la deuda neta en los aos 2006 y 2007, aunque en este ltimo ao
se haya aprobado una nueva Ley de Haciendas Locales.
PALABRAS CLAVE: endeudamiento, factores determinantes, adminis-
tracin pblica, municipios.
FACTEURS DTERMINANTS DE LENDETTEMENT DE
LADMINISTRATION LOCALE : UNE TUDE EXPLORATOIRE DES VILLES
DU NORD DU PORTUGAL.
RSUM: Une gestion de lendettement des tats, une question toujours
pertinente en ce qui concerne lanalyse de leur soutenabilit financire,
est dans le contexte actuel de la crise financire lchelle globale tou-
jours plus leve dans lagenda politique. Comme on pouvait sy attendre,
le Gouvernement local ne peut tre exclu de cette analyse contribuant
leffort de contrle exig pour les tats comme un tout.
Ainsi, lobjectif de cet article est dtudier pour les annes 2006 et 2007
les facteurs dterminants dendettement des municipalits du nord du
Portugal, en essayant didentifier quels sont ceux qui y contribuent et de
quelle manire. En outre, dans une analyse deux variables, nous testons
un modle de rgression linaire multiple.
Les rsultats montrent que les principaux facteurs dterminants sont la
limite maximale lgale dendettement, les frais totaux, les rentres de cap-
ital et lanalyse bivarie comme multivarie ; les facteurs les plus impor-
tants sont les mmes pour les deux annes analyses. Enfin, on remarque
quil nexiste pas de diffrences statistiquement significatives dans la
dette nette de 2006 et celle de 2007, bien que cette seconde anne ait t
approuve une nouvelle loi de Budget local.
MOTS-CLS: endettement, facteurs dterminants, administration pub-
lique, municipalits.
Administracin Pblica
A Unio Europeia tem evidenciado essa preocupao
desde o Tratado de Maastricht
15
, onde se estabelece que
os Estados-membros devem evitar os dfices oramentais
excessivos. Preconiza tambm que a Comisso acompa-
nhar a evoluo da situao oramental e do montante
da dvida pblica dos Estados-membros, a fim de identi-
ficar desvios importantes. Fundamentalmente avaliar o
cumprimento dos critrios de convergncia relacionados
com o dfice e dvida pblicos (limite mximo de 3% do
Produto Interno Bruto (PIB) para o dfice oramental e
60% do PIB para a dvida pblica).
A crise da dvida soberana de alguns pases de Unio Euro-
peia, nos ltimos tempos, tem dado ainda maior relevncia
a esta temtica, pelo que se torna fundamental controlar a
dvida pblica dos vrios pases-membros, de forma a for-
talecer os fundamentos da Unio Monetria.
Em Portugal, segundo o Tribunal de Contas (2007), foram
j tomadas vrias medidas, de entre as quais se destacam
as normas sobre limites ao endividamento, que abrangem
todos os subsetores do Setor Pblico Administrativo, in-
cluindo as Administraes Regionais e Locais.
Mais recentemente, devido crise da dvida soberana por-
tuguesa, o Memorando de Entendimento sobre as Condicio-
nalidades de Poltica Econmica (MECPE)
16
assinado pelo
Governo Portugus, em maio de 2011, aquando da con-
cesso de assistncia financeira a Portugal, pela Comisso
Europeia, Banco Central Europeu e Fundo Monetrio Inter-
nacional prev vrias medidas, bastante rigorosas, em re-
lao ao endividamento das Administraes Pblicas.
No que se refere especificamente ao endividamento dos
nveis descentralizados do Governo, designadamente do
Governo Local, constata-se que, em Portugal, constitui um
instrumento financeiro fundamental para que possam, em
circunstncias de insuficincia de financiamento prprio
e da Administrao Central (AC), cumprir com as atribui-
es que lhes esto acometidas por lei
17
. Considerando as
contas dos municpios portugueses
18
, verifica-se que, no
ano de 2009, os emprstimos obtidos representavam 57%
do valor do investimento para o mesmo ano.
Neste contexto, muito importante gerir e controlar o en-
dividamento da Administrao Local (AL), pelo que o Pro-
grama de Estabilidade e Crescimento (PEC)
19
, o Sistema
15
Publicado no Jornal Oficial n. C 191, de 29 de julho de 1992.
16
https://infoeuropa.eurocid.pt/registo/000046743/
17
Lei n. 159/99, de 14 de setembro Quadro de transferncia
de atribuies e competncias para as autarquias locais.
18
https://appls.portalautarquico.pt/portalautarquico/
19
http: //www.parlamento.pt/OrcamentoEstado/Documents/
Europeu de Contas Nacionais e Regionais (SEC95)
20
, o Do-
cumento de Estratgia Oramental 2011-2015
21
, elabo-
rado pelo Ministrio das Finanas portugus em agosto
de 2011, bem como o MECPE, estabeleceram que fun-
damental que a AL em Portugal tenha uma participao
solidria no esforo de consolidao oramental das Admi-
nistraes Pblicas.
Subsequentemente, a Lei de Enquadramento Oramental
22

estabelece que os vrios subsetores do Setor Pblico Admi-
nistrativo, onde se inserem os municpios, devem cumprir
com os princpios da estabilidade oramental, da solidarie-
dade recproca e da transparncia oramental
23
. Nesse m-
bito, especifica que, no Oramento do Estado, devem ser
criados limites de endividamento para os vrios subsetores.
A atual Lei das Finanas Locais (LFL)
24
, que possivelmente
ser alterada ainda durante 2013
25
, refora a ideia anterior,
ao assegurar a necessria estabilidade no enquadramento
jurdico de acesso ao crdito por parte dos municpios por-
tugueses, definindo regras estveis e duradouras (Lobo &
Ramos, 2010). Nesse mbito, o n. 1 do Art. 37 refere que:
O montante do endividamento lquido total de cada mu-
nicpio, em 31 de dezembro de cada ano, no pode ex-
ceder 125% do montante das receitas provenientes dos
impostos municipais, das participaes do municpio no
FEF, da parcela fixa de participao no IRS, e da partici-
pao nos resultados das entidades do setor empresarial
local, relativas ao ano anterior.
Ao considerar o descrito anteriormente, nota-se que , por-
tanto, essencial controlar o endividamento dos municpios
pec/21032011-PEC2011_2014.pdf
20
http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=CELE-
X:31996R2223:PT:HTML
21
ht tp: //www. i gcp. pt /fotos/edi tor2/2011/Apresent acao_
Investidores/estrategia-orcamental-2011-2015.pdf
22
Lei n. 91/2001, de 20 de agosto, alterada mais recentemente pela
Lei n. 52/2011, de 13 de outubro.
23
Segundo os n.
os
2, 3 e 4 do Artigo 81. A estabilidade oramental
consiste numa situao de equilbrio ou excedente oramental, cal-
culada de acordo com a definio constante do Sistema Europeu
de Contas Nacionais e Regionais, nas condies estabelecidas para
cada um dos subsectores.; O princpio da solidariedade recproca
obriga todos os subsectores do sector pblico administrativo, atra-
vs dos seus organismos, a contriburem proporcionalmente para a
realizao do princpio da estabilidade oramental, de modo a evi-
tar situaes de desigualdade.; e O princpio da transparncia or-
amental implica a existncia de um dever de informao entre as
entidades pblicas, por forma a garantir a estabilidade oramental
e a solidariedade recproca.
24
Lei n.2/2007, de 15 de janeiro.
25
Veja-se proposta de Lei n. 122/XII/2., de 27 de dezembro de
2012.
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portugueses, pelo que, para alm dos limites estabelecidos
na lei, urge a necessidade de criao de outros mecanismos
que permitam aos prprios e aos organismos de controlo
(e.g. Tribunal de Contas, Direo-geral do Oramento, Di-
reo-geral das Autarquias Locais, etc.) fazer uma anlise
e gesto eficiente do mesmo. Esta necessidade conti-
nuada, pois, independentemente dos perodos de crise,
fundamental que os municpios portugueses disponham
de mecanismos que lhes permitam fazer uma boa gesto
financeira, no sentido de assegurar a sua sustentabilidade.
A relevncia deste trabalho pode, ento, ser justificada pelo
descrito anteriormente, sendo que a pertinncia da sua ela-
borao pode ainda ser reforada, considerando o fraco
desenvolvimento cientfico relacionado com o estudo dos de-
terminantes do endividamento dos municpios portugueses.
Neste contexto, o objetivo desta investigao o de iden-
tificar, tendo como referncia os anos de 2006 e 2007, os
fatores determinantes do endividamento dos municpios
do norte de Portugal, tentando perceber quais os que o
influenciam e de que forma. Pretendemos, assim, disponi-
bilizar informao que possa ser til quer aos gestores e
polticos locais, quer aos diversos rgos de superviso, no
apoio ao controlo do endividamento municipal.
Trata-se de um estudo exploratrio, no qual pretendemos
familiarizarmo-nos com o fenmeno do endividamento dos
municpios, essencialmente seus determinantes, de forma a
podermos, no futuro, estudar a realidade de todos os mu-
nicpios portugueses. Assim, tendo por base investigaes
de outras realidades, estudamos, como referimos anterior-
mente, apenas uma regio de Portugal. A regio norte, com
86 municpios, segunda maior do pas e apresenta uma
distribuio, por dimenso de municpios (grandes, mdios
e pequenos), que muito se aproxima da forma como est
distribuda a totalidade dos 308 municpios portugueses.
Decidimos estudar os anos de 2006 e 2007 de forma a
podermos avaliar se a implementao da LFL de 2007 ori-
ginou algumas alteraes em relao ao comportamento do
endividamento municipal. Para a consecuo do objetivo
definido, este trabalho compreende, para alm desta Intro-
duo, quatro pontos. O ponto 2 essencialmente terico e
apresenta uma reviso de investigaes relacionadas com o
estudo dos determinantes do endividamento da AL.
O objetivo da reviso desta literatura fundamentar a es-
colha dos fatores possveis de determinar o endividamento
nos municpios do norte de Portugal, ao mesmo tempo que
se evidencia a raridade de estudos sobre a temtica em
muitos pases, incluindo neste.
A metodologia de investigao apresenta-se no ponto 3.
Mais especificamente identifica-se o problema de base,
reiteram-se os objetivos da investigao, as hipteses e va-
riveis a estudar, a populao e os dados, bem como a
forma como se efetua o tratamento estatstico.
Os resultados da anlise bivariada e da aplicao do mo-
delo de regresso linear mltipla (anlise multivariada) so
descritos no ponto 4.
Por fim, sumariamos as concluses fundamentais da in-
vestigao, realando a possvel aplicao de modelos
idnticos noutras realidades. Algumas limitaes que
foram surgindo aquando da sua realizao, bem como su-
gestes para linhas de investigao futuras, so tambm
apresentadas.
Os determinantes do endividamento
na Administrao Local
A literatura internacional sobre o endividamento das au-
tarquias locais enquadra-se fundamentalmente no mbito
das teorias da escolha pblica, mais especificamente na
dos ciclos poltico-oramentais, na da iluso fiscal, mas
tambm no mbito da teoria institucional.
Mueller (1976) refere que a teoria da escolha pblica es-
tuda o processo relacionado com a tomada de decises em
contextos polticos, utilizando premissas tericas e meto-
dolgicas provenientes das cincias econmicas. Segundo
Escudero Fernndez & Prior Jimnez (2002a), a ideia base
dos principais modelos que estudam o endividamento e os
ciclos poltico-oramentais a de que os polticos, no go-
verno, tentam criar limitaes, atravs do recurso ao endi-
vidamento, aos futuros governos.
No mbito da teoria da iluso fiscal, Oates (1989) refere
que os polticos tm motivaes para financiar a sua ativi-
dade atravs do endividamento, uma vez que os eleitores
tm mais facilidade em conhecer os verdadeiros custos dos
programas dos governos se tiverem de os financiar atravs
de impostos.
J os estudos do endividamento fundamentados na teoria
institucional abordam, sobretudo, os limites legais ao endivi-
damento, mais especificamente a avaliao do seu cumpri-
mento (e.g. Farnham,1985; Kieweit & Szakaly, 1996; Salinas
Jimnez & lvarez Garca, 2002 e 2003; Feld et al., 2011).
No mbito das teorias apresentadas tm surgido, nos l-
timos anos, vrios trabalhos de investigao sobre o endivi-
damento das Administraes Pblicas
15
. Para Benito Lpez
15
O Quadro 1 apresenta, de forma resumida, os objetivos, amostras,
et al. (2004) este facto deve-se s exigncias, cada vez
mais rigorosas, para tentar evitar dvida pblica exces-
siva, bem como a uma maior descentralizao da Adminis-
trao Pblica (AP). Muitos destes estudos so aplicados
AL, sendo que algumas destas investigaes estudam par-
ticularmente os determinantes do endividamento. A classi-
ficao desses determinantes, tendo por base a literatura,
bem como as teorias anteriormente apresentadas, no
uniforme. Desta forma, e numa tentativa de homogenei-
zao, parece-nos ser possvel agrupar os determinantes
em quatro grupos (institucionais, poltico-ideolgicos, fis-
cais e econmico-financeiros), para os quais apresentamos,
de seguida, os principais resultados consubstanciados na
literatura internacional.
No que concerne aos determinantes institucionais verifi-
camos que so vrios os autores que comprovam a exis-
tncia de uma relao positiva entre a populao/nmero
de habitantes (Feld & Kirchgssner, 2001; Escudero Fer-
nndez & Prior Jimnez, 2002b; Fernndez Llera et al.,
2004; 2004; Zafra Gmez et al., 2009; Hjek & Hjkov,
2009 e Letelier, 2011), o nvel turstico/carter costeiro
(Escudero Fernndez & Prior Jimnez, 2002b; Fernndez
Llera et al., 2003 e Zafra Gmez et al., 2009) e o nvel de
endividamento.
Para o limite legal mximo de endividamento, conside-
rando os resultados obtidos por Farnham (1985), Valls Gi-
mnez (2002) e Hjek & Hjkov (2009), constatamos que
quanto mais baixo for o limite menor ser o endividamento.
Quanto aos determinantes poltico-ideolgicos, a ideologia
poltica , sem dvida, um dos fatores mais estudados. No
entanto, so poucos os autores que obtm evidncia es-
tatstica significativa que lhes permita validar a hiptese
inicial. Realamos o resultado obtido por Kieweit & Szakaly
(1996), dado que lhes permitiu validar a hiptese de que
os partidos conservadores apresentam menores ndices de
endividamento do que os partidos progressistas.
A relao entre o ciclos polticos e o endividamento foi
tambm estudada por vrios autores. As concluses de
alguns deles (e.g. Fernndez Llera et al., 2003; Agundez
Alvarez & Baza Romn, 2008; Zafra Gmez et al., 2011;
Letelier, 2011) permitem verificar que nos perodos eleito-
rais existe uma tendncia para aumentar o endividamento.
Um outro fator bastante estudado relaciona-se com a forta-
leza/fragmentao poltica, sendo que, como comprovam
Hagen & Vabo (2005), Borge (2005), Tovmo (2007), Zafra
perodos de anlise, bem como as principais variveis analisadas de
vrios estudos.
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QUADRO 1. Estudos empricos sobre os determinantes do endividamento
Autores Amostra/perodo de anlise Objetivos Variveis principais
Farnham (1985) Amostra: 2.087 localidades dos Es-
tados Unidos da Amrica, com popu-
lao superior a 10.000 habitantes
Perodo de anlise: 1976-1977
Estudar a eficcia das limitaes ao
endividamento.
Institucionais: nmero de habitantes; limite legal
mximo de endividamento
Fiscais: responsabilidade fiscal
Econmico-financeiras: rendimento per capita
Kieweit &
Szakaly (1996)
Amostra: 50 Estados
Norte-americanos
Estudar a relao existente entre o
endividamento e os diferentes tipos de
restries, consignados nos diplomas
legais.
Institucionais: ndice de criminalidade; idade
escolar
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica
Feld &
Kirchgssner
(2001)
Amostra: 134 dos maiores munic-
pios suos
Perodo de anlise: 1990
Estudar as restries ao endividamento,
bem como os seus determinantes.
Institucionais: nmero de habitantes
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica; tipo de
governao
Econmico-financeiras: taxa de desemprego
Escudero
Fernndez &
Prior Jimnez
(2002b)
Amostra: 87 municpios da Cata-
lunha com populao igual ou supe-
rior a 10.000 habitantes
Perodo de anlise: 1995 e 1996
Desenvolver um modelo explicativo do
endividamento consolidado e analisar,
empiricamente, se as restries im-
postas por lei influenciam a gesto dos
limites de endividamento.
Institucionais: nvel turstico; nmero de
habitantes
Econmico-financeiras: rendimento per capita;
poupana bruta (saldo corrente)
Valls Gimnez
(2002)
Amostra: 17 Comunidades Aut-
nomas espanholas
Estabelecer um modelo economtrico
que tente verificar que fatores institu-
cionais, fiscais e econmicos podero
ser explicativos do endividamento dos
governos autnomos.
Institucionais: nvel de competncia; limite legal
mximo de endividamento; evoluo do sistema
de financiamento; comunidades autnomas
provinciais
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica; ciclo pol-
tico; tipo de governao
despesa de investimento
Salinas Jimnez
& lvarez Garca
(2002, 2003)
nomas espanholas
Analisar o funcionamento efetivo das
restries legais em relao ao endivi-
damento das Comunidades Autnomas
espanholas.
Institucionais: cenrios de consolidao
oramental
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica; ciclo pol-
tico; tipo de governao
Econmico-financeiras: receitas de capital; des-
pesa total
Fernndez Llera
et al. (2003)
Amostra: 33 municpios espanhis
do principado das Astrias
Estudar os principais fatores eco-
nmicos, polticos, oramentais e
institucionais que melhor explicam o
endividamento dos municpios.
Institucionais: nvel turstico
Poltico-ideolgicas: ciclo poltico; coincidncia
poltica
despesa de capital/investimento; poupana bruta
(saldo corrente)
Valls Gimnez
et al. (2003) e
Cabass et al.
(2007)
Amostra: municpios espanhis
Perodo de anlise: 1988-1998 e
1988-2000
Estudar as restries ao endividamento
e elaborar um modelo com os determi-
nantes explicativos do mesmo.
Institucionais: limite legal mximo de
endividamento
Fiscais: receitas tributrias; equidade
intergeracional
Econmico-financeiras: rendimento per capita; in-
vestimentos; poupana lquida
Fernndez Llera
et al. (2004)
Amostra: 100 municpios espanhis
Estudar os principais fatores eco-
nmicos, polticos, oramentais e
institucionais que melhor explicam o
endividamento dos municpios.
Poltico-ideolgicas: ciclo poltico
despesa de capital/investimento
Benito Lpez et
al. (2004)
nomas espanholas
Analisar as variveis, fundamental-
mente econmico-financeiras e insti-
tucionais, que melhor explicariam o
endividamento das regies autnomas.
Institucionais: nvel de competncia; comunidades
autnomas provinciais
Fiscais: receitas fiscais
despesa de capital/investimento; despesa corrente
Bastida
Albaladejo &
Benito Lpez
(2005)
Amostra: 180 municpios da Comuni-
dade Autnoma de Valncia
Analisar as variveis que melhor expli-
cavam o endividamento do setor p-
blico local em Espanha.
Institucionais: carter costeiro, nmero de
habitantes
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica
Econmico-financeiras: rendimento per capita,
despesa de capital/investimento; saldo oramental
no financeiro; receitas de capital
QUADRO 1. Estudos empricos sobre os determinantes do endividamento (continuao)
Autores Amostra/perodo de anlise Objetivos Variveis principais
Borge (2005) Amostra: 388/376 municpios
noruegueses
Estudar os determinantes do dfice
(oramento).
Poltico-ideolgicas: fortaleza poltica
Fiscais: receita fiscal
Econmico-financeiras: rendimento per
capita; transferncias do governo central e
regies
Hagen & Vabo
(2005)
Amostra: 434 municpios
noruegueses
Estudar a influncia de fatores (ca-
ractersticas) institucionais e polticos
sobre o dfice (oramento).
Institucionais: nmero de habitantes; limite
legal mximo de endividamento
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica; forta-
leza poltica
Tovmo (2007) Amostra: 332 municpios norue-
gueses (nmero varivel durante o
perodo)
Testar a relevncia que os fatores or-
amentais e polticos apresentam em
relao ao dfice (endividamento).
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica; frag-
mentao poltica
Econmico-financeiras: transferncias do go-
verno central e regies
Agundez Alavarez &
Baza Romn (2008)
Amostra: 1.213 municpios da Comu-
nidade Autnoma de Castela e Leo
Identificar as variveis que deter-
minam os nveis de endividamento dos
municpios.
Fiscais: capacidade fiscal
Econmico-financeiras: despesa de capital/
investimento; atividade econmica; despesa e
receita corrente e de capital
Hjek & Hjkov
(2009)
Amostra: 452 municpios da regio
de Pardubice da Repblica Checa
Estudar os fatores econmicos e pol-
ticos que influenciam o endividamento.
Fiscais: capacidade fiscal
Zafra Gmez et al.
(2009)
Amostra: 2.275 municpios espanhis
com populao superior a 1.000
habitantes
Determinar que fatores, tanto in-
ternos como externos, influenciam o
endividamento.
Institucionais: carter costeiro, nmero de
habitantes
Fiscais: responsabilidade fiscal; ndice de inde-
pendncia financeira
Econmico-financeiras: rendimento per ca-
pita; despesa de capital/investimento; saldo
oramental no financeiro; receitas de capital;
poupana bruta (saldo corrente); atividade
econmica
Fernandes (2010) Amostra: 278 municpios portugueses
Analisar os principais determinantes
do endividamento municipal.
investimento; despesa com pessoal; transfe-
rncias correntes
Ferreira (2011) Amostra: 308 municpios
portugueses
Analisar os fatores que explicam
o nvel de endividamento dos
municpios.
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica; ciclo
poltico
investimento; transferncias do governo cen-
tral e regies
Dolores Guillamn, et
al. (2011)
com mais de 1.000 habitantes
Analisar as variveis que melhor ex-
plicam o nvel de endividamento dos
municpios.
Institucionais: nmero de habitantes; cenrios
de consolidao
Poltico-ideolgicas: ideologia poltica; g-
nero do governante; fragmentao poltica
Econmico-financeiras: rendimento per
capita; transferncias do governo central e
regies
Zafra Gmez et al.
(2011)
Determinar os fatores que condi-
cionam o endividamento.
poltico; fragmentao poltica
Fiscais: receitas fiscais
investimento; saldo oramental no financeiro;
transferncias do governo central e regies
Letelier (2011) Amostra: 345 municpios chilenos
Estimao de um modelo explicativo
do endividamento.
poltico, fragmentao poltica
Fonte: Elaborao prpria
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Gmez et al. (2011) e Letelier (2011), os governos em coli-
gao, logo mais fragmentados e menos fortalecidos poli-
ticamente, recorrem mais ao endividamento.
No mbito dos determinantes fiscais verifica-se, no funda-
mental, a preocupao pelo estudo das receitas fiscais e
sua relao com o endividamento. As hipteses e os re-
sultados dos vrios estudos no so coincidentes, sendo
que os modelos de Farnham (1985), Valls Gimnez et
al. (2003), Fernndez Llera et al. (2004), Cabass et al.
(2007) e Dolores Guillamn et al. (2011) permitiram-lhes
concluir que os municpios com mais capacidade fiscal
prpria so tambm os que mais se endividam. Segundo
Dolores Guillamn et al. (2011), a explicao deriva do
facto de existir uma maior capacidade de fazer face aos
encargos financeiros. J Feld & Kirchgssner (2001), Borge
(2005), Agundez Alvarez & Baza Romn (2008), Zafra
Gmez et al. (2009, 2011), Hjek & Hjkov (2009) e Feld
et al. (2011) obtiveram evidncia significativa de que as re-
ceitas fiscais influenciam negativamente o endividamento
dos municpios.
Por ltimo, os determinantes econmico-financeiros, que
so os mais estudados pelos diversos autores (e.g. Far-
nham, 1985; Kieweit & Szakaly, 1996; Escudero Fernndez
& Prior Jimnez, 2002b; Fernndez Llera et al., 2003; Bas-
tida Albadalejo & Benito Lpez, 2005; Borge, 2005; Tovmo,
2007; Cabass et al., 2007; Zafra Gmez et al., 2011; Fer-
nandes, 2010 e Ferreira, 2011), so tambm os que maior
evidncia emprica significativa tm apresentado.
De uma forma global, a literatura valida a existncia de
uma relao positiva entre o rendimento per capita, des-
pesas de capital/despesas de investimento e os nveis de
endividamento. J em relao poupana bruta, transfe-
rncias obtidas e receitas de capital, constata-se que apre-
sentam uma relao negativa com o endividamento.
Metodologia da investigao
Tendo presente o enquadramento de Vieira (2009), fa-
zemos uma abordagem positivista ao tema, dado que
pretendemos descrever e explicar o endividamento dos mu-
nicpios. Para o efeito formulamos hipteses, numa perspe-
tiva de podermos vir a aceit-las ou rejeit-las, atravs da
sua experimentao na realidade que pretendemos ana-
lisar (Blaikie, 2000; Carqueja, 2007).
Esta classificao assenta tambm no defendido por Sau-
dagaran & Diga (1999) e Davila & Oyon (2008), que re-
ferem que o objetivo da investigao positivista o de
descobrir uma realidade objetiva e obter conhecimento, de
forma a poder prever e controlar essa realidade. Conside-
rando a classificao apresentada por Ferreira & Sarmento
(2009), em relao aos paradigmas de investigao em
contabilidade, enquadramos o nosso trabalho na investi-
gao quantitativa. Esse enquadramento justifica-se de-
vido necessidade de recorrer a instrumentos de anlise
estatstica, para comprovar e validar as hipteses postu-
ladas (Pardal & Correia, 1995). Tambm Amaratunga et
al. (2002) realam que este tipo de investigao tem que
utilizar mtodos quantitativos e experimentais, que per-
mitam testar as hipteses formuladas.
Segundo Ferreira & Sarmento (2009), consideramos
ainda que estamos perante um estudo ad hoc, pois dese-
nhmo-lo com o objetivo especfico de obter informao
sobre os determinantes do endividamento dos munic-
pios do norte de Portugal, para o perodo especfico de
2006-2007.
Desta forma, considerando a metodologia sugerida pelos
referidos autores, depois da apresentao do problema de
base e objetivos da investigao, estabelecemos as hip-
teses a serem testadas. De seguida, selecionamos o objeto
de estudo, os mtodos de recolha e tratamento da infor-
mao e procedemos definio do modelo que a permi-
tir analisar.
Problema e objetivos
O problema base deste trabalho prende-se com a necessi-
dade de conhecer que fatores afetam o endividamento da
AL, designadamente dos municpios do norte de Portugal,
no sentido de fornecer, quer aos gestores autrquicos, quer
s entidades externas de controlo, informao til, para
que possam gerir e, de alguma forma, controlar o endivi-
damento, que constitui um aspeto crtico da gesto finan-
ceira do setor pblico.
Em concreto neste trabalho, e de uma forma que se pode
classificar como exploratria, procuramos identificar que fa-
tores, a partir dos reconhecidos na literatura, explicam o en-
dividamento dos municpios do norte de Portugal num dado
perodo (2006 e 2007). No pretendemos que os resultados
sejam extrapolados para a totalidade dos municpios por-
tugueses. No entanto, as concluses retiradas deste estudo
podero ser utilizadas como base para investigaes fu-
turas, abrangendo a totalidade dos municpios portugueses.
Como referido, no que concerne dimenso dos municpios,
a regio norte de Portugal que tem uma distribuio mais
aproximada do universo dos municpios portugueses.
A opo de estudar os anos de 2006 e 2007 deve-se,
como tambm j explicado, ao facto de querermos ana-
lisar os efeitos no endividamento da entrada em vigor da
LFL de 2007 face ao comportamento dos municpios no
ano imediatamente anterior.
Neste sentido, efetuamos uma anlise bivariada, proce-
dendo tambm construo de um modelo de regresso
linear mltipla, que validamos de forma a encontrarmos
um modelo final. Este modelo contm as variveis, de
entre as definidas, que estatisticamente melhor explicam
o endividamento dos municpios do norte de Portugal, ten-
tando tambm perceber se tais determinantes apresentam
diferenas entre os anos de 2006 e 2007 (sendo este l-
timo o ano de publicao da atual LFL, mais restritiva em
termos dos limites e controlo do endividamento). Por l-
timo, e considerando o aspeto anterior, verificamos se o en-
dividamento lquido efetivamente diminuiu de 2006 para
2007.
Hipteses e variveis
A varivel dependente do modelo o endividamento l-
quido per capita (ENDLIQ). A forma de clculo deste in-
dicador baseia-se no estabelecido nas regulamentaes
em vigor para a jurisdio em causa, designadamente
no Sistema Europeu de Contas Nacionais e Regionais
(SEC95), bem como no art. 36 da atual Lei das LFL portu-
guesa. Deste modo, calcula-se, para cada municpio, pela
diferena entre o valor dos passivos financeiros (dvidas a
pagar de curto e mdio e longo prazos) e o valor dos ativos
financeiros (dvidas de terceiros de curto e mdio e longo
prazos, ttulos negociveis, depsitos em instituies fi-
nanceiras e saldo de caixa), data de 31 de dezembro, a
dividir pelo respetivo total de habitantes. Segundo a LFL,
o clculo do endividamento lquido deve ser consolidado,
isto , deve incluir a proporo de participao do muni-
cpio no capital das associaes de municpios e das en-
tidades do setor empresarial local. No entanto, devido
dificuldade de acesso informao, neste estudo apenas
consideramos o endividamento lquido das contas indivi-
duais dos municpios.
As hipteses so as que descrevemos e justificamos de se-
guida. Realamos ainda que, para todas as variveis apre-
sentadas em valor (euros), optamos por proceder sua
converso em funo do total de habitantes, de forma a
padroniz-las.
No Quadro 2 apresentamos, de forma sucinta, as vrias
hipteses, a justificao da relao entre a varivel depen-
dente e as variveis independentes, bem como os vrios
estudos que utilizaram proposies idnticas.
QUADRO 2. Hipteses e respetiva justificao
Hipteses Justificao Estudos
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1
A dimenso influencia positivamente o
endividamento dos municpios
Quanto maior for a populao do municpio,
maior ser a necessidade deste em fornecer bens,
servios e infraestruturas, o que poder traduzir-
-se numa maior necessidade de endividamento.
Farnharm (1985), Feld & Kirchgssner (2001),
Fernndez Llera et al. (2004), Fernndez Llera et
al. (2004), Bastida Albaladejo & Benito Lpez
(2005), Borge (2005), Zafra Gmez et al. (2009),
Hjek & Hjkov (2009), Dolores Guillamn et
al. (2011), Ferreira (2011), Zafra Gmez et al.
(2011), Letelier (2011)
H
2
O limite legal mximo de endividamento
influencia positivamente o endivida-
mento dos municpios
Quanto maior for o limite de endividamento (em
funo do investimento) maior ser este.
Farnharm (1985), Valls Gimnez (2002), Lpez
Laborda & Valls Gimnez (2002), Cabass et al.
(2007), Hjek & Hjkov (2009)
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3
O endividamento maior nos municpios
governados por partidos de esquerda
do que nos governados por partidos de
direita
Os partidos de esquerda podero ser menos aus-
teros na gesto oramental, na tentativa de cum-
prir promessas eleitorais de ndole social, o que
poder levar a um maior endividamento.
Feld e Kirchgssner (2001), Salinas Jimnez &
lvarez Garca (2002, 2003), Hagen & Vabo
(2005), Tovmo (2007), Dolores Guillamn et al.
(2011)
H
4
O endividamento menor nos munic-
pios governados com maioria.
A governao com maioria pode traduzir-se em
menores cedncias perante a minoria. Desta
forma, ao no ter que aumentar a despesa p-
blica, poder tambm no ter a necessidade de
endividamento. J a repartio do poder poder
traduzir-se em mais cedncias, logo numa maior
necessidade de recursos e possivelmente de
endividamento.
Feld e Kirchgssner (2001), Salinas Jimnez &
lvarez Garca (2002, 2003), Valls Gimnez
(2002)
Lpez Laborda & Valls Gimnez (2002)
H
5
O endividamento maior nos municpios
em que existe coincidncia do partido
poltico do Executivo com o da maioria
na Assembleia Municipal
Motivos ideolgicos, de rigor oramental e outros,
podem levar a maioria partidria da Assembleia
Municipal, de partido diferente do executivo, a
no aprovar o recurso ao endividamento. Assim
espera-se que, no caso de existir coincidncia, o
recurso ao endividamento seja maior.
-
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QUADRO 2. Hipteses e respetiva justificao (continuao)
Hipteses Justificao Estudos
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6
O endividamento menor nos muni-
cpios quando existe coincidncia do
partido poltico do Executivo com o do
Governo Central
O Governo Central poder favorecer financeira-
mente os municpios que sejam do mesmo par-
tido, facto que poder diminuir a necessidade de
recurso ao endividamento.
Lpez Laborda & Valls Gimnez (2002)
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7
As receitas fiscais influenciam negativa-
mente o endividamento dos municpios
As receitas fiscais podero financiar uma grande
parte das despesas. Nestas circunstncias consi-
dera-se que a necessidade de recurso ao endivi-
damento ser menor.
Farnharm (1985), Feld & Kirchgssner (2001),
Valls Gimnez (2002), Valls Gimnez et al.
(2003), Lpez Laborda & Valls Gimnez (2002),
Fernndez Llera et al. (2004), Benito Lpez et
al. (2004), Bastida Albaladejo & Benito Lpez
(2005), Borge (2005), Cabass et al. (2007),
Agundez Alvarez & Baza Romn (2008), Zafra
Gmez et al. (2009), Hjek & Hjkov (2009),
Dolores Guillamn et al. (2011)
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C
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-
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I
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8
As receitas prprias influenciam ne-
gativamente o endividamento dos
municpios
Quanto maiores forem as receitas prprias (re-
ceitas totais deduzidas das transferncias e dos
passivos financeiros), maior ser a independncia
financeira. Desta forma, os municpios com maior
independncia financeira tero uma menor ne-
cessidade de recorrer ao endividamento.
Bastida Albaladejo & Benito Lpez (2005), Zafra
Gmez et al. (2009)
H
9
As transferncias do Governo Central
influenciam negativamente o endivida-
mento dos municpios
As transferncias do Governo Central podero
financiar uma grande parte das despesas, razo
pela qual se considera que quanto maiores estas
forem, menor ser a necessidade de recurso ao
endividamento.
Borge (2005), Tovmo (2007), Ferreira (2011),
Dolores Guillamn et al. (2011)
H
10
A despesa total influencia positiva-
mente o endividamento dos municpios
A resistncia que os municpios tm em au-
mentar a carga fiscal sobre os muncipes leva a
que, quando pretendem disponibilizar-lhe novas
valncias, aumentando a despesa, recorram ao
endividamento.
Salinas Jimnez & lvarez Garca (2002, 2003)
H
11
As despesas de capital influenciam
positivamente o endividamento dos
municpios
Um maior esforo de investimento por parte dos
municpios, e a escassez de recursos financeiros,
poder levar a que estes se financiem atravs do
Bastida Albaladejo & Benito Lpez (2005),
Fernndez Llera et al.(2004), Fernndez Llera
(2011)
H
12
As receitas de capital deduzidas dos
passivos financeiros influenciam ne-
gativamente o endividamento dos
municpios
Como o financiamento de despesas de capital
dever ser efetuado por receitas de capital (regra
do equilbrio financeiro mnimo) ou endivida-
mento, ser expectvel que quanto maiores
forem as primeiras, menor ser a necessidade de
Salinas Jimnez & lvarez Garca, (2002, 2003),
Bastida Albaladejo & Benito Lpez, (2005),
Zafra Gmez et al. (2009)
H
13
O saldo oramental corrente influencia
negativamente o endividamento dos
municpios
Quanto maior for o saldo corrente, maior ser a
capacidade do municpio em financiar os seus
investimentos com receitas correntes, o que dimi-
nuir a necessidade de endividamento.
Bastida Albaladejo & Benito Lpez (2005),
Valls Gimnez et al. (2003), Benito Lpez et al.
(2004), Zafra Gmez et al. (2009)
A atual LFL, como referido, consubstancia importantes al-
teraes, fundamentalmente traduzidas numa maior res-
trio no acesso ao endividamento, o que contribui assim
para a sustentabilidade das finanas municipais e, conse-
quentemente, da AP.
De realar que os limites ao endividamento, at pu-
blicao da referida lei, eram calculados em funo dos
juros e amortizaes, cujo montante anual no poderia
exceder o maior limite entre 3/12 das transferncias do
ano (Fundos Geral e de Coeso) e 20% das despesas de
investimento do ano anterior
15
. A partir de 2007, os limites
relacionam-se com o endividamento lquido total que, se-
gundo o n. 1 do art. 37 da LFL, no final de cada ano, no
15
Art. 24, n. 3, da Lei n. 42/98, de 6 de agosto, anterior Lei
das Finanas Locais.
pode exceder 125% do montante das receitas (fiscais, de
transferncias do Fundo de Equilbrio Financeiro e da parti-
cipao nos resultados das entidades do setor empresarial
local relativos ao ano anterior).
Neste sentido, porque os limites passaram a estar inde-
xados fundamentalmente aos nveis de receita e no de
investimento, esperamos que tenham surgido algumas
alteraes em relao ao comportamento do endivi-
damento municipal, nomeadamente que possa ter di-
minudo, razo pela qual se estabelecemos tambm a
seguinte hiptese:
Hiptese 14: O endividamento dos municpios diminui
de 2006 para 2007, com a entrada em vigor da atual
LFL.
No Quadro 3 sumariamos as vrias variveis inde-
pendentes definidas para as diferentes hipteses
QUADRO 3. Variveis, proxies e relao esperada com a varivel dependente
Hipteses Variveis Forma de clculo
Relao
esperada
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1
Dimenso
(DIM)
Nmero de habitantes +
H
2
Limite legal mximo de endividamento (LIMEND) 10% do investimento do ano anterior / Nmero de habitantes
14
+
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3
Ideologia do partido poltico no executivo (IDEOL)
Valor 1 para o caso de o executivo ser de esquerda
Valor 0 para o caso de ser de direita
+
H
4
Forma de governao (FGOV)
Valor 1 para o caso de um partido poltico governar em maioria
Valor 0 para o caso de um partido poltico governar em minoria
-
H
5
Coincidncia do partido poltico do executivo com o
da maioria na assembleia municipal (COIPP)
Valor 1 para o caso de o partido poltico do Executivo coincidir com
a maioria na Assembleia Municipal
Valor 0 para o caso de o partido poltico do Executivo no coincidir
com a maioria na Assembleia Municipal
+
H
6
Coincidncia do partido do executivo com o do Go-
verno Central (COIGC)
Valor 1 para o caso de o partido poltico do Executivo coincidir com
o do Governo Central
Valor 0 para o caso de o partido poltico do Executivo no coincidir
com o do Governo Central
-
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7
Receitas Fiscais (RECFISC) Receitas Fiscais / Nmero de habitantes -
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Receitas prprias (RECPRO)
Receitas prprias (Receitas totais deduzidas das transferncias e dos
passivos financeiros) / Nmero de habitantes
-
H
9
Transferncias do Governo Central (TRANGC) Transferncias do Estado / Nmero de habitantes -
H
10
Despesa total (DESTOT) Despesa Total / Nmero de habitantes +
H
11
Despesas de capital (DESCAP) Total das despesas de capital / Nmero de habitantes +
H
12
Receitas de capital deduzida dos passivos finan-
ceiros (RECCAP)
(Total das receitas de capital Passivos financeiros) / Nmero de
habitantes
-
H
13
Saldo corrente (SCOR) (Receitas correntes Despesas correntes) / Nmero de habitantes -
(tendo por base a literatura internacional), a forma
como so representadas/calculadas (proxies), bem
como a relao que esperamos que tenham com o
endividamento.
Populao e dados
A populao do estudo engloba os municpios do norte
de Portugal, num total de 86. Como referido, so ana-
lisados dois anos civis consecutivos (2006 e 2007),
numa tentativa de efetuarmos a comparao entre o
ano da entrada em vigor da atual LFL (2007) e o que o
antecedeu.
Os dados recolhidos so classificados como fonte de infor-
mao secundria, devido a serem detidos por terceiros e
no originais e recolhidos por ns diretamente dos muni-
cpios. De facto, os dados oramentais e financeiros so
14
Como referimos, a forma de clculo dos limites ao endividamento
sofreu alteraes de 2006 para 2007. Assim, para uma melhor uni-
formizao da varivel, optou-se, para os dois anos em estudo, por
considerar o limite estabelecido para o ano de 2006.
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recolhidos da base do Portal Autrquico
15
. A base de dados
do Instituto Nacional de Estatstica
16
utilizada para a ob-
teno de dados populacionais e o site da Comisso Na-
cional de Eleies
17
para os dos resultados eleitorais.
Tratamento estatstico dos dados e modelo
So vrios os autores (e.g. Lpez Laborda & Valls Gi-
mnez, 2002; Fernndez Llera et al., 2003; Pascual Arzoz
et al., 2008; Fernndez Llera, 2011) que definem os mo-
delos finais com base na metodologia de dados em painel.
Reconhecendo que esta metodologia , sem dvida, ade-
quada para este tipo de estudos, utilizamos, contudo, as
regresses lineares mltiplas. Este facto justifica-se na me-
dida em que apenas analisamos um perodo de dois anos e
dado tratar-se de uma investigao preliminar exploratria
de outras sobre esta temtica que se esperam mais abran-
gentes e desenvolvidas.
Assim, para a consecuo do objetivo definido neste es-
tudo, procedemos a uma anlise bivariada e outra multiva-
riada, bem como realizao de testes paramtricos.
Na anlise bivariada estudamos a relao que existe entre
cada varivel independente e o endividamento. Neste sen-
tido, utilizamos os testes estatsticos no paramtricos
Mann-Whitney (antecedido do teste Kolmogorov-Smirnov)
e o Coeficiente de Correlao de Spearman, por serem os
que se apresentam mais adequados ao que se pretende
verificar.
Com a anlise multivariada verificamos se as variveis in-
dependentes, no seu conjunto, explicam o endividamento
e de que forma. Como o modelo de regresso linear tem
sido largamente utilizado na definio de modelos econo-
mtricos que explicam as causas do endividamento dos
municpios (Escudero Fernndez & Prior Jimnez, 2002b)
tambm o utilizamos no nosso estudo. Mais especifica-
mente, aplicamos o modelo de regresso linear mltipla
pelo mtodo dos Mnimos Quadrados Generalizados (Or-
dinary Least Squares), pois consideramos que podem ser
vrias as variveis (independentes) que explicam o endivi-
damento dos municpios (varivel dependente) (Pestana &
Gageiro, 2008).
Para verificar os pressupostos do modelo, utilizamos
tambm a estatstica de Durbin-Watson.
15
https://appls.portalautarquico.pt/portalautarquico/
16
http://www.ine.pt/xportal/xmain?xpid=INE&xpgid=ine_main
17
http://www.cne.pt/
Desta forma, testamos o modelo que apresentamos a
seguir:
ENDLIQ DIM LIMEND IDEOL
FGOV
+ + +
+

0 1 2 3
4

55 6
7 8 9

COIPP COIGC
RECFISC RECPRO TRA

NNGC
DESPTOT DESCAP RECCAP
+
+

1 11 12

0

13
SCOR
i
+
Para testar a hiptese H
14
, utilizamos o teste paramtrico
t-Student para averiguar a igualdade das mdias, durante
dois anos consecutivos (2006 e 2007), para duas amostras
emparelhadas. Segundo Marco (2010), a utilizao deste
teste tem como pressuposto a condio de que a varivel
dependente dever apresentar distribuio normal nas
duas populaes. Este pressuposto no se verifica. No en-
tanto, tal como sugere Pestana & Gageiro (2008), quando
a dimenso da amostra superior a 30, no se verifica a
necessidade de comprovar a normalidade da distribuio
para a aplicao deste teste.
Apresentao dos resultados
Anlise bivariada
Para verificar a relao existente entre cada uma das vari-
veis independentes e o endividamento lquido per capita,
procedemos realizao dos testes estatsticos que me-
lhor se adequam s vrias situaes.
Neste sentido, nas variveis dummy, aplicamos o teste
Mann-Whitney de forma a podermos comparar as fun-
es de distribuio das variveis em duas amostras in-
dependentes (Marco, 2010). Aplicamos este teste aps
a rejeio da hiptese de normalidade para todas as
variveis dummy, validada com a aplicao do teste
Kolmogorov-Smirnov.
De realar que as variveis dummy esto todas relacio-
nadas com determinantes polticos (variveis das hipteses
H
3
a H
6
). Como nos dois anos em estudo no se realizaram
eleies autrquicas nem legislativas, os valores obser-
vados para as diferentes variveis mantm-se de um ano
para o outro, pelo que o resultado do teste Mann-Whitney
apresentado no Quando 4 igual nos dois anos.
Ao considerarmos um nvel de significncia de 0,05, cons-
tatamos que no existe evidncia estatisticamente signifi-
cativa para a associao entre o endividamento lquido per
capita (ENDLIQ) mdio e qualquer uma das variveis dummy
(IDEOL, FGOV, COIPP e COIGC), para os anos de 2006 e
2007, sendo, portanto, rejeitadas as hipteses H
3
a H
6
.
QUADRO 4. Teste Mann-Whitney (2006 e 2007)
N Mdia das ordens Mann-Whitney Z Sig.
IDEOL
Esquerda 35 39,09
738,000 -1,358 0,174
Direita 51 46,53
FGOV
Maioria 83 44,47
44,000 -1,895 0,058
Minoria 3 16,67
COIPP
Coincidncia 84 43,67
70,000 -0,401 0,688
No coincidncia 2 36,50
COIGC
Coincidncia 33 39,94
757,000 -1,043 0,297
No coincidncia 53 45,72
Em relao ideologia (IDEOL), observamos valores m-
dios das ordens (Mean Rank) mais elevados para os par-
tidos de direita (46,53) do que da esquerda (39,09), o que
contraria a hiptese inicial, sendo que tal diferena no
estatisticamente significativa (= 0,174). Este resultado
est de acordo com os obtidos por Feld & Kirchgssner
(2001), Valls Gimnez (2002), Lpez Laborda & Valls
Gimnez (2002), Salinas Jimnez & lvarez Garca (2002,
2003), Bastida Albadalejo & Benito Lpez (2005), Hagen
& Vabo (2005), Tovmo (2007), Dolores Guillamn et al.
(2011), Ferreira (2011) e Letelier (2011).
No que se refere varivel forma de governao (FGOV),
so vrios os autores (Feld & Kirchgssner, 2001; Lpez La-
borda & Valls Gimnez, 2002; Salinas Jimnez & lvarez
Garca, 2002, 2003; Valls Gimnez, 2002) que no ob-
tiveram, tal como ns, evidncia estatstica significativa.
Assim, no nos possvel afirmar que governar em maioria
ou em minoria influencia o endividamento.
J em relao COIPP, podemos notar que, quando existe
coincidncia do partido poltico do Executivo com o da
maioria na Assembleia Municipal, os valores mdios das
ordens so mais elevados do que quando essa coincidncia
no existe. Esta evidncia validaria a nossa hiptese, mas
a diferena encontrada no estatisticamente significa-
tiva ( =0,688).
Quanto COIGC os resultados coincidem com os de Lpez
Laborda & Valls Gimnez (2002) e Fernndez Llera et al.
(2003), isto , embora na situao de coincidncia do par-
tido poltico do Executivo com o do Governo Central, a
mdia das ordens seja menor do que quando tal coinci-
dncia no existe, tambm no obtemos evidncia estats-
tica significativa para corroborarmos a hiptese definida a
este respeito ( = 0,297).
Quanto s variveis quantitativas, e depois de realizarmos
o teste Kolmogorov-Smirnov, verificamos que foi rejeitada a
hiptese de normalidade, razo pela qual aplicamos o Co-
eficiente de Correlao de Spearman, sendo os resultados
apresentados nos Quadros 5 e 6.
Os resultados obtidos permitem-nos, desde logo, concluir
que as variveis independentes que apresentam correla-
es significativas com o endividamento lquido per capita
so as mesmas nos dois anos em anlise.
No que se refere varivel dimenso (DIM), atestamos
que o resultado no confirma a expectativa inicial (H
1

refutada). A hiptese de que os municpios com maior
nmero de habitantes apresentam um maior endivida-
mento foi validada por Feld & Kirchgssner (2001), Fer-
nndez Llera et al. (2004), Zafra Gmez et al. (2009),
Hjek & Hjkov (2009), Dolores Guillamn et al.
(2011), Ferreira (2011) e Letelier (2011). Porm, os resul-
tados evidenciam a ideia contrria para os municpios
portugueses em estudo, facto que poder ser justifi-
cado pela utilizao do endividamento lquido per ca-
pita como varivel dependente. Alm disso, existindo
alguma evidncia estatstica (comprovada em 2006,
mas no em 2007) de que os menores municpios tm
menos receitas prprias, podero ter uma maior neces-
sidade de recorrer ao endividamento.
Quanto ao LIMEND, os resultados apresentam-se con-
formes ao esperado inicialmente (corroborando assim H
2
),
isto , existe alguma evidncia de que o aumento do limite
de endividamento num dado ano, potencia o aumento do
endividamento.
Os resultados obtidos em relao s receitas fiscais (RE-
CFISC) confirmam a expectativa inicial, pelo que corrobo-
ramos a hiptese H
7
, estando de acordo com os resultados
de Feld & Kirchgssner (2001), Agundez Alvarez & Baza
Romn (2008), Zafra Gmez et al. (2009) e Hjek &
Hjkov (2009).
No que se refere s receitas prprias (RECPRO), verificamos
que o modelo tambm valida as expectativas iniciais,
apenas para o ano de 2006, pelo que, tal como Bastida
Albadalejo & Benito Lpez (2005) corroboramos H
8
.
No obtemos evidncia estatstica que nos permita validar
H
9
. Constatamos que o resultado contrrio expecta-
tiva inicial. A explicao poder residir no facto de existir
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QUADRO 5. Coeficientes de Correlao de Spearman 2006
ENDLIQ DIM LIMEND RECFISC RECPRO TRANGC DESTOT DESCAP RECCAP SCOR
ENDLIQ 1,000

DIM -0,438** 1,000
0,000
LIMEND 0,316** -0,672** 1,000
0,003 0,000
RECFISC -0,305** 0,692** -0,520** 1,000
0,004 0,000 0,000
RECPRO -0,045 0,285** -0,186 0,687** 1,000
0,683 0,008 0,086 0,000
TRANGC 0,445** -0,949** 0,697** -0,719** -0,263* 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,015
DESTOT 0,499** -0,856** 0,649** -0,515** 0,028 0,910** 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,797 0,000
DESCAP 0,471** -0,819** 0,679** -0,556** -0,035 0,903** 0,962** 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,747 0,000 0,000
RECCAP 0,433** -0,894** 0,694** -0,636** -0,141 0,958** 0,958** 0,952** 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,196 0,000 0,000 0,000
SCOR -0,255* 0,301** -0,142 0,404** 0,348** -0,225* -0,129 -0,033 -0,176 1,000
0,018 0,005 0,194 0,000 0,001 0,037 0,235 0,761 0,105
* A correlao significativa a um nvel de 0,05, **A correlao significativa a um nvel de 0,01.
QUADRO 6. Coeficientes de Correlao de Spearman (2007)
ENDLIQ DIM LIMEND RECFISC RECPRO TRANGC DESTOT DESCAP RECCAP SCOR
ENDLIQ 1,000
DIM -0,473** 1,000
0,000
LIMEND 0,334** -0,687** 1,000
0,002 0,000
RECFISC -0,249* 0,690** -0,556** 1,000
0,021 0,000 0,000
RECPRO 0,051 0,185 -0,208 0,612** 1,000
0,641 0,088 0,055 0,000
TRANGC 0,441** -0,950** 0,697** -0,715** -0,210 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,053
DESTOT 0,539** -0,869** 0,671** -0,480** 0,113 0,888** 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,301 0,000
DESCAP 0,512** -0,833** 0,692** -0,513** 0,032 0,876** 0,953** 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,770 0,000 0,000
RECCAP 0,434** -0,907** 0,717** -0,628** -0,036 0,942** 0,920** 0,924** 1,000
0,000 0,000 0,000 0,000 0,744 0,000 0,000 0,000
SCOR -0,251* 0,414** -0,326** 0,370** 0,182 -0,311** -0,285** -0,207 -0,360** 1,000
0,020 0,000 0,002 0,000 0,093 0,004 0,008 0,056 0,001
* A correlao significativa a um nvel de 0,05, **A correlao significativa a um nvel de 0,01
evidncia de que quanto maiores forem as Transfern-
cias do Governo Central (TRANGC), maior ser a despesa.
Como algumas despesas (por exemplo, para investimentos)
so financiadas, apenas em parte, pelas TRANGC, poder
surgir a necessidade de recurso ao endividamento para fi-
nanciar o valor restante.
Comprovamos ainda que se confirmam as expectativas
quanto s despesas totais (DESTOT), tal como previam
Salinas Jimnez & lvarez Garca (2002, 2003); isto ,
quanto maiores forem as despesas totais maior ser o en-
dividamento, pelo que H
10
tambm se aceita.
Confirmamos tambm a hiptese de que quanto maiores
so as despesas de capital (DESCAP), maior o endivi-
damento (H
11
). Este resultado est em conformidade com
os de Fernndez Llera et al. (2004), Bastida Albadalejo
& Benito Lpez (2005), Agundez Alvarez & Baza Romn
(2008), Zafra Gmez et al. (2009), Fernandes (2010) e Fer-
reira (2011) e em consonncia com os resultados de al-
gumas outras hipteses.
No que concerne s receitas de capital (RECCAP), cons-
tatamos que o resultado contrrio expectativa ini-
cial, bem como aos resultados descritos na literatura, ou
seja, obtemos indcios de que quanto maior forem as re-
ceitas de capital deduzidas dos passivos financeiros, maior
o endividamento (H
12
refutada). A evidncia estats-
tica observada, de que quanto maior forem as receitas de
capital deduzidas dos passivos financeiros, maior ser a
despesa de capital, poder contribuir para a explicao
deste facto. Isto , o aumento das receitas de capital de-
duzidas dos passivos financeiros, no consegue colmatar o
aumento das despesas de capital, pelo que poder surgir a
necessidade de recurso ao endividamento para suprir essa
necessidade.
Quanto ao saldo corrente (SCOR), validamos a hiptese ini-
cial (H
13
) e corroboramos os resultados de Escudero Fer-
nndez & Prior Jimnez (2002b) e Bastida Albadalejo &
Benito Lpez (2005) maiores saldos correntes implicam
menor endividamento lquido.
Anlise multivariada
A aplicao do mtodo de seleo Stepwise
15
particu-
larmente apropriada para o nosso estudo, pois, tal como
observamos nos Quadros 5 e 6, existem correlaes sig-
nificativas entre algumas variveis independentes (Ma-
15
O mtodo Stepwise um hbrido dos mtodos Foward e
Backward. Este mtodo permite a remoo de uma varivel de
reduzida importncia no modelo pela adio de novas variveis
(Marco, 2010).
rco, 2010). A utilizao deste mtodo leva, partida,
excluso do modelo de algumas variveis inicialmente de-
finidas, devido reduzida importncia que apresentam.
Neste sentido, considerando a reduzida importncia no
modelo, no consideramos, para 2006 nem para 2007,
as seguintes variveis: dimenso (DIM); ideologia do par-
tido poltico no Executivo (IDEOL); forma de governao
(FGOV); coincidncia do partido do Executivo com o da
maioria na Assembleia Municipal (COIPP); coincidncia do
partido do Executivo com o do Governo Central (COIGC);
receitas fiscais (RECFIS); receitas prprias (RECPRO); trans-
ferncias do Governo Central (TRANGC); e despesas de ca-
pital (DESCAP).
A estimao da regresso linear para o modelo ano de
2006 apresenta os resultados constantes no Quadro
7. A observao dos valores da estimao permite-nos
afirmar que as quatro variveis independentes apresen-
tadas explicam 47,8% (R
2
Ajustado = 0,478) da variao
observada no endividamento lquido per capita, ou seja, o
modelo apresenta um bom poder explicativo.
QUADRO 7. Estimao do modelo (2006)
Variveis B t Sig.
Constante 15,091 0,116 0,908
LIMEND 5,570 2,156 0,034
DESTOT 1,718 5,121 0,000
RECCAP -2,839 -3,952 0,000
SCOR -3,022 -4,238 0,000
R
2
= 0,502; R
2
Ajustado = 0,478; Estatstica F = 20,423; Sig. = 0,000
A estatstica F com um valor de 20,423 associada a um p-
-value de 0,000 permite-nos concluir que o modelo sig-
nificativo. Constatamos tambm que todos os coeficientes
de regresso so significativos (para um = 0,05), razo
pela qual podemos apresentar o modelo, da seguinte forma:
ENDLIQ = 15,091

+ 5,570 LIMEND + 1,718 DESTOT
2,839 RECCAP 3,022 SCOR
Procedemos tambm validao dos pressupostos do
modelo, nomeadamente o da distribuio normal, ho-
mogeneidade e independncia dos erros, e diagnstico
de multicolinearidade. Para esse efeito realizamos vrios
testes, designadamente o de Kolmogorov-Smirnov e a esta-
tstica de Durbin-Watson.
Os resultados da estimao da regresso linear para o mo-
delo ano de 2007 so os constantes no Quadro 8.
O valor de R
2
Ajustado = 0,422 na estimao do modelo
permite-nos afirmar que as quatro variveis independentes
apresentadas explicam 42,2% da variao observada no
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
endividamento lquido e, portanto, o modelo tambm
neste ano tem um bom poder explicativo.
A estatstica F com um valor de 16,539 associada a um
p-value de 0,000 permite-nos tambm concluir que o mo-
delo muito significativo. Observamos que todos os coefi-
cientes de regresso so significativos (para um = 0,05),
o que nos permite apresentar o modelo, da seguinte forma:
ENDLIQ = 7,152

7,318 LIMEND + 1,380 DESTOT
1,044 RECCAP 1,800 SCOR
QUADRO 8. Estimao do Modelo (2007)
Variveis B t Sig.
Constante -7,152 -0,053 0,958
LIMEND -7,318 -2,202 0,031
DESTOT 1,380 5,122 0,000
RECCAP -1,044 -0,511 0,012
SCOR -1,800 -0,322 0,001
R
2
= 0,450; R
2
Ajustado = 0,422; Estatstica F = 16,539; Sig. = 0,000
Tal como para o ano de 2006, tambm para 2007, proce-
demos validao dos pressupostos do modelo.
Numa primeira observao dos quadros anteriores, obser-
vamos que, na anlise multivariada, as variveis explica-
tivas que apresentam significncia estatstica so menos
do que na bivariada.
importante realar que, tal como na anlise bivariada,
tambm na multivariada verificamos que as variveis que
apresentam valores estatisticamente significativos so as
mesmas para os dois anos em anlise.
No que respeita varivel LIMEND constatamos que esta
apresenta, porm, resultados contraditrios nos anos de
2006 e 2007 em 2006 H
2
confirmada, enquanto em
2007 refutada, ou seja, a diminuio do limite do en-
dividamento em 2006 parece ter implicado um aumento
do endividamento. Esta circunstncia poder estar relacio-
nada com o facto de, no ano de 2007, ter sido alterada
a forma de clculo do limite de endividamento, deixando
este, como referido, de ser calculado em funo do inves-
timento do ano anterior, e passando a estar indexado s
receitas. Os resultados em 2007 tambm contrariam os
apresentados pela anlise bivariada.
No que concerne despesa total (DESTOT), os resultados
apresentam a mesma relao para os dois anos, estando
de acordo com os obtidos na anlise bivariada e confir-
mando H
10
.
Em relao s receitas de capital (RECCAP) atestamos, tal
como prevamos, que quanto mais altas so as receitas de
capital deduzidas dos passivos financeiros, menor o endi-
vidamento, corroborando H
12
. Porm os resultados tambm
divergem da anlise bivariada.
Quanto ao saldo oramental corrente (SCOR), obtivemos
evidncia estatstica de que quanto maior for o saldo cor-
rente menor ser o endividamento. Este resultado tambm
foi confirmado na anlise bivariada (H
13
corroborada).
Comparando os resultados desta anlise com a da biva-
riada, demonstramos que na regresso se obtm evidncia
estatstica significativa para menos fatores. Consideramos
que esta anlise ser mais consistente, dado que estuda
a forma como as variveis independentes influenciam,
conjuntamente, o endividamento, enquanto na anlise bi-
variada cada varivel considerada individualmente igno-
rando possveis efeitos resultantes da conjuno.
Variao do endividamento 2006-2007
Aps a anlise bivariada e multivariada, que nos permitiu
estudar as hipteses H
1
a H
13
, procedemos realizao do
teste no paramtrico t-Student, com o intuito de validar
H
14
.
Como observamos no Quadro 9, os resultados no nos per-
mitem rejeitar a hiptese de igualdade das mdias no en-
dividamento lquido per capita para os anos de 2006 e
2007, apresentando um p-value superior a 0,005, isto ,
de 0,718. Contrariamente ao definido inicialmente, obser-
vamos uma tendncia de crescimento do endividamento
lquido per capita (de 629,419 em 2006 para 635,309 em
2007). No entanto, no existe significncia estatstica que
nos permita confirmar a mesma.
QUADRO 9. Teste t-Student Endividamento lquido per
capita 2006-2007
Mdia
Intervalo de
Confiana
T Sig.
Inferior Superior
2007-
2006
2006 629.419
2007 635.309 -38.217 26.436 -0.362 0,718
Assim, conclumos que no existem diferenas estatistica-
mente significativas, no endividamento lquido per capita,
para os anos de 2006 e 2007, no sendo, assim, possvel
validar a hiptese H
14
.
Concluses
Os fatores determinantes do endividamento na AL tm
sido objeto de vrios estudos ao nvel internacional, com
predominncia para anlises sobre Espanha. Os resultados
que tm sido divulgados tm validado, em grande medida,
as expectativas iniciais dos seus autores, sendo no entanto
de destacar que falta ainda alguma validao emprica,
mais slida, para alguns dos fatores.
Com a utilizao, em paralelo, da anlise bivariada e mul-
tivariada, nesta investigao pretendemos identificar os
determinantes do endividamento dos municpios de uma
jurisdio em particular o norte de Portugal, tentando
validar ou contrastar os resultados obtidos nos vrios es-
tudos internacionais.
Os resultados evidenciam que, no cmputo geral, os de-
terminantes do endividamento dos municpios do norte de
Portugal no apresentam diferenas nos anos de 2006 e
2007. Com efeito, em relao anlise bivariada, consta-
tamos que os fatores que parecem estar associados ao en-
dividamento lquido, bem como a forma como o fazem, so
os mesmos nos dois anos. A anlise multivariada apresenta
apenas uma diferena, quanto ao limite legal mximo de
endividamento, cuja influncia muda de positiva em 2006
para negativa em 2007, facto que poder eventualmente
ser explicado pela alterao do mtodo de clculo desse
limite, conforme o explicitado.
Os resultados da anlise bivariada permitiram verificar
que, tal como prevamos, os fatores limite legal mximo de
endividamento, receitas fiscais, despesa total, despesa de
capital e o saldo corrente, esto correlacionados com o en-
dividamento lquido dos municpios do norte de Portugal.
De referir que, tal como observamos em vrios estudos,
no obtivemos resultados estatisticamente significativos
para algumas variveis, nomeadamente para as relacio-
nados com a componente poltico-ideolgica.
Na anlise multivariada, a validao do modelo de re-
gresso linear mltipla permitiu-nos concluir que apenas o
limite legal mximo de endividamento, a despesa total, as
receitas de capital e o saldo corrente parecem influenciar o
endividamento dos municpios do norte de Portugal.
A aplicao do teste t-Student permitiu-nos constatar que
no existem diferenas estatisticamente significativas
entre o endividamento lquido per capita de 2006 e 2007.
Os resultados do estudo permitem constatar que alguns
fatores evidenciados na literatura so tambm relevantes
para explicar o endividamento dos municpios Portugueses
aqui em anlise; porm, outros no se revelaram determi-
nantes, contrariamente ao esperado. Neste sentido, este
trabalho contribui para um melhor conhecimento do endi-
vidamento dos municpios em geral e, em particular, para
o contexto do norte de Portugal. Com efeito, disponibiliza
informao sobre os determinantes do endividamento, que
poder ser utilizada pelos polticos e gestores autrquicos,
bem como pelas entidades de superviso, no sentido de
atuarem antecipadamente, o que lhes permitir ter um
maior controlo sobre o mesmo.
Consubstanciando as devidas adaptaes originadas pelas
particularidades do normativo e realidade de Portugal, o
presente estudo foi realizado partindo da literatura e con-
texto internacionais, pelo que esta investigao contribui
para o desenvolvimento do estudo dos determinantes do
endividamento da AL em geral. Nestas circunstncias,
ainda que os resultados obtidos no sejam generalizveis,
acreditamos que as concluses aqui versadas podem au-
xiliar na definio de modelos explicativos do endivida-
mento aplicados realidade municipal de outros pases.
A presente investigao apresenta, porm, algumas limi-
taes, entre as quais destacamos, desde logo, o redu-
zido perodo de anlise, de apenas dois anos. Este facto
limitou, partida, a definio das variveis, por no serem
observveis nesse perodo. Adicionalmente, a utilizao da
anlise bivariada e das regresses lineares mltiplas no
nos permitiu observar efeitos temporais, pelo que apenas
conseguimos retirar concluses sobre os modelos, individu-
almente para cada ano, isto , os modelos finais que apre-
sentmos, apenas explicam o endividamento lquido dos
municpios do norte de Portugal para cada ano em causa,
separadamente.
Tendo presente as limitaes apresentadas bem como o
facto de se tratar de um estudo exploratrio, pensamos
que na sequncia desta investigao, se poder, no futuro,
definir um modelo que identifique os determinantes do en-
dividamento de todos os municpios portugueses, atravs
do aperfeioamento do modelo economtrico, da anlise
de um perodo mais longo, bem como da introduo do
efeito temporal. Naturalmente outras abordagens estats-
ticas e economtricas sero tambm consideradas, desig-
nadamente o recurso a modelos de anlise em painel e de
equaes estruturais, que parecem ser adequados, dados
os indcios de interdependncias entre as variveis inde-
pendentes, aqui constatados.
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CLASIFICACIN JEL: G34, L32, M14.
RECIBIDO: julio de 2011 APROBADO: febrero de 2013
CORRESPONDENCIA: Jess M. Flrez-Parra, Universidad de Granada De-
partamento de Economa Financiera y Contabilidad. Campus de Cartu-
ja, S/N. C. P. 18071 Granada (Espaa)
CITACIN: Flrez-Parra, J., Lpez-Prez, M. V. & Lpez-Hernndez, A. M.
(2014). Gobierno Corporativo y Sector Pblico: un estudio bibliomtrico
en las principales revistas ISI. Innovar, 24 (51), 79-98.
Gobierno corporativo y sector
pblico: un estudio bibliomtrico
en las principales revistas ISI
Jess Mauricio Flrez-Parra.
Doctorando en Economa Control y Gestin de Entidades y Poltica Pblica, Universidad de
Granada-Espaa.
Correo electrnico: jflorez@correo.ugr.es
Mara Victoria Lpez-Prez
Profesora Titular de Universidad de Granada, Departamento de Economa Financiera
y Contabilidad de la Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales Universidad de
Granada-Espaa.
Correo electrnico: mvlopez@ugr.es
Antonio Manuel Lpez-Hernndez
Catedrtico de Universidad de Granada, Departamento de Economa Financiera y
Contabilidad de la Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales Universidad de
Granada-Espaa.
Correo electrnico: alopezh@ugr.es
RESUMEN: Este artculo est dirigido a analizar el Gobierno Corporativo (GC) en el rea del sector
pblico. El concepto del GC ha venido adquiriendo en los ltimos aos una gran importancia, con-
virtindose en un tema ampliamente estudiado desde diversos puntos de vista, especialmente en
el sector privado. Este inters se pone de manifiesto en el fuerte incremento de trabajos publicados
en las diversas revistas internacionales. En el sector pblico, el estudio del GC presenta una serie de
diferencias debido a la naturaleza de las organizaciones y al diferente papel que juegan los grupos
de inters, que hacen necesario su estudio en profundidad. Para tal fin, se realiza un anlisis biblio-
mtrico comprendido entre los aos 2000-2008, donde se analizan las temticas ms relevantes y
significativas, los autores ms citados y las teoras ms empleadas. Para este estudio se toman 26
revistas de diferentes reas del conocimiento, incluidas en el Social Science Citation Index (SSCI), en
las que se aborda el estudio del GC. Este trabajo permite, primero, poner de manifiesto las princi-
pales lneas de trabajo desarrolladas en un rea de estudio todava incipiente y, segundo, ver cmo
los enfoques sobre la aplicacin de cdigos de buenas prcticas, tica corporativa y responsabilidad
social difieren de los adoptados en el mbito privado, aunque en estos trabajos pioneros el marco
terico predominante es la teora de la agencia y no otros que de entrada podran pensarse ms
adecuados, como la teora de los stakeholders o la teora de stewardship.
PALABRAS CLAVE: Gobierno Corporativo, Empresas Pblicas, Cdigos, Revistas Internacionales,
Bibliometra.
Introduccin
Mientras en las ltimas dcadas el inters cientfico y profesional sobre
la aplicacin del Gobierno Corporativo (GC) en el mbito empresarial ha
crecido de manera importante, la preocupacin por dicho concepto en el
sector pblico es apenas incipiente. Y, en la mayora de los casos, los tra-
bajos se han centrado inicialmente en el mbito de las empresas pblicas,
as como en el control y en la caracterizacin del buen gobierno o buena
CORPORATE GOVERNANCE AND THE PUBLIC SECTOR: A
BIBLIOMETRIC STUDY OF THE PRINCIPAL ISI JOURNALS
ABSTRACT: This article analyzes Corporate Governance (CG) in the public
sector. The concept of CG has become increasingly important in recent
years especially in the private sector and has been subject to a wide range
of differently-focused research. This growing interest is reflected in the
proliferation of papers appearing in international journals. Detailed re-
search into CG in the public sector is important because of the differences
with the private sector, resulting from the nature of public sector organi-
zations and the different role played by interest groups. This article con-
tributes to the literature by carrying out a bibliometric analysis covering
the 2000-2008 period. It focuses on the most significant topics covered
by the research, the most cited authors and the the commonest theoret-
ical approaches. The article analyzes approaches to CG from different dis-
ciplines published in 26 journals included in the Social Science Citation
Index (SSCI). Firstly, it presents the principal areas of research interest in
this still incipient area and secondly it ilustrates the ways in which public
sector approaches to codes of good practice, corporate ethics and social
responsibility differ from their equivalents in the private sector. It is in-
teresting that these pioneering studies principally employ agency theory
rather than other focuses that might have been thought more appropriate,
such as stakeholder or stewardship theory.
KEY WORDS: Corporate governance, public-owned enterprises, codes, in-
ternational journals, bibliometry.
GOVERNO COORPORATIVO E SETOR PBLICO: UM ESTUDO
BIBLIOMTRICO NAS PRINCIPAIS REVISTAS ISI
RESUMO: Este artigo est dirigido a analisar o Governo Corporativo (GC)
na rea do setor pblico. O conceito de GC vem adquirindo nos ltimos
anos uma grande importncia ao se converter em um tema amplamente
estudado a partir de diversos pontos de vista, especialmente no setor pri-
vado. Esse interesse se manifesta no forte aumento de trabalhos publi-
cados nas diversas revistas internacionais. No setor pblico, o estudo do
GC apresenta uma srie de diferenas devido natureza das organiza-
es e ao diferente papel que os grupos de interesse desenvolvem, o que
faz necessrio seu estudo aprofundado. Para isso, realiza-se uma anlise
bibliomtrica compreendida entre 2000 e 2008, na qual se analisam as
temticas mais relevantes e significativas, os autores mais citados e as
teorias mais empregadas. Para este estudo, tomam-se 26 revistas de dife-
rentes reas do conhecimento, includas no Social Science Citation Index
(SSCI), nas quais se aborda o estudo do GC. Este trabalho permite, pri-
meiramente, identificar as principais linhas de trabalho desenvolvidas em
uma rea de estudo ainda incipiente; em segundo lugar, ver como os en-
foques sobre a aplicao de cdigos de boas prticas, tica corporativa e
responsabilidade social diferem dos adotados no mbito privado, embora
nestes trabalhos pioneiros o referencial terico predominante a teoria
dos stakeholders ou a teoria de stewardship.
PALAVRAS-CHAVE: governo corporativo, empresas pblicas, cdigos, re-
vistas internacionais, bibliometria.
GOUVERNEMENT CORPORATIF ET SECTEUR PUBLIC : UNE TUDE
BIBLIOMTRIQUE DANS LES PRINCIPALES REVUES ISI.
RSUM: Cet article se propose danalyser le Gouvernement corporatif
(GC) dans le domaine du Secteur public. Le concept du GC a pris une
grande importance au cours de ces dernires annes, devenant un thme
largement tudi sous divers points de vue, en particulier dans le secteur
priv. Cet intrt apparat avec vidence par la multiplication importante
de travaux publis dans les diverses revues internationales. Dans le secteur
public, ltude du GC prsente une srie de diffrences du fait de la na-
ture des organisations et du rle diffrent que jouent les groupes dintrt
qui rendent ncessaire leur tude en profondeur. Pour cela, une tude
bibliomtrique a t effectue sur la priode 2000 2008 analysant les
thmatiques les plus importantes et significatives, les auteurs les plus
frquemment cits et les thories les plus employes. Pour cette tude,
ont t prises en compte 26 revues de divers domaines de la connaissance,
dont le Social Science Citation Index (SSCI), dans lesquelles est aborde
ltude du GC. Ce travail permet, tout dabord, de rvler les principales
lignes de travail dveloppes dans un domaine dtude encore naissant
et, ensuite, de voir comment les approches sur lapplication de codes de
bonnes pratiques, thique corporative et responsabilit sociale diffrent
de celles adoptes dans le domaine priv, bien que dans ces travaux pi-
onniers le cadre thorique prdominant soit la thorie de lagence et non
dautres que lon pourrait penser a priori comme plus adquats, comme la
thorie des stakeholders ou la thorie de stewardship.
MOTS-CLS: gouvernement corporatif, entreprises publiques, codes, re-
vues internationales, bibliomtrie.
gestin, que puede ser vista como un mecanismo eficaz de
gestin (Benz & Frey, 2007).
En la evolucin del concepto de GC podemos decir que son
distintas las influencias ejercidas desde las diversas disci-
plinas, tales como la economa, las finanzas, el derecho o la
gestin y administracin, que aportan bases slidas para
la delimitacin del trmino. Asimismo, resultan relevantes
los trabajos de revisin realizados que han contribuido a
delimitar la estructura terica desarrollada hasta el mo-
mento en torno a dicho concepto, a su alcance y sus pers-
pectivas de estudio (Durisin & Puzone, 2009).
Los diversos intentos por tratar de crear una herramienta
que agrupe el gobierno de las empresas, as como la res-
ponsabilidad y la transparencia en la actuacin, han adqui-
rido una mayor importancia a partir de los planteamientos
generales realizados por Cadbury (1992; 2000), quien con-
sidera el GC como el sistema a travs del cual las compa-
as son dirigidas y controladas.
Aunque -como hemos apuntado- con cierto retraso res-
pecto al mbito empresarial, el anlisis del GC se ha em-
pezado a extender en el sector pblico, principalmente
debido a que, en las reformas administrativas impulsadas
por numerosos pases, se incorpora la buena gobernanza
pblica (Natera, 2004) como elemento clave para un
mejor cumplimiento de la responsabilidad de las adminis-
traciones pblicas ante los ciudadanos (Hepworth, 1994).
La satisfaccin de los diferentes interlocutores sociales gira
en torno a la demanda de una mayor informacin y partici-
pacin en la vida pblica (Fieldman & Khademian, 2007),
lo que hace necesaria una mayor divulgacin de informa-
cin y una forma de funcionamiento ms transparente.
De esta forma, la cultura organizacional en el mbito p-
blico ha dado un giro muy importante, tomando como eje
fundamental la prestacin de un buen servicio a los ciu-
dadanos, aumentando la responsabilidad e impulsando la
realizacin de mejores prcticas entre las organizaciones
del sector pblico. Estos cambios en la administracin p-
blica, en numerosas ocasiones han venido de la mano de la
denominada nueva gestin pblica (Hood, 1991; Aucoin,
1990; Torres & Pia, 2004).
Las investigaciones previas llevadas a cabo sobre GC no
han sistematizado ni estructurado los avances alcanzados
en su aplicacin en el sector pblico. Es ms, la heteroge-
neidad de temas que podramos encontrar en la literatura
acadmica sobre GC y la ausencia de estudios bibliom-
tricos sobre esta cuestin en el sector pblico hace nece-
sario analizar las principales contribuciones realizadas por
las investigaciones previas, con el fin de asentar una base
slida para futuras investigaciones en este contexto. El
anlisis bibliomtrico es una herramienta que ayuda a los
investigadores, tanto en el desarrollo y direccin de los fu-
turos anlisis, como en la identificacin de tendencias en
materia de investigacin y la metodologa a utilizar.
A la vista de lo anterior, el objetivo de este trabajo es
poner de manifiesto el estado actual del estudio del GC
-base terica en la que se fundamentan, temas abordados
y principales autores- en las entidades pblicas a travs del
anlisis de los trabajos realizados en esta rea. Para rea-
lizar un recorrido de la evolucin del tema tratado, toma-
remos como punto de partida el periodo 2000-2008 y se
analizarn las publicaciones de las reas de conocimiento
donde se ha llevado a cabo un mayor nmero de trabajos
sobre el tema objeto de investigacin. Para este estudio
realizaremos un anlisis bibliomtrico que nos ayude a
identificar los trabajos que han ejercido una mayor in-
fluencia y las principales contribuciones realizadas en el
rea del sector pblico.
La seleccin de este periodo responde al inters suscitado
por el concepto, principalmente a raz de los escndalos fi-
nancieros ocurridos a finales del siglo XX en el mbito de
las empresas privadas, que situaron al GC en el punto de
mira de los diferentes grupos de inters.
Para tal fin, se ha revisado el conjunto de revistas del So-
cial Science Citation Index (SSCI), cuya base comprende
un vasto nmero de publicaciones distribuidos entre las
siguientes reas del conocimientos, as: Administracin P-
blica cuenta con un total de 32 revistas; Planificacin y
Desarrollo, con un total de 44 revistas; Gestin, con un
total de 112 revistas; Ciencias Econmicas, con un total
de 245 revistas; Finanzas, con un total de 53 revistas, y
tica, con un total de 34. De ellas se han seleccionado
26 revistas, que son las que recogen un mayor nmero de
aportaciones.
Una vez examinadas las revistas, se procedi al anlisis de
los resultados, exponiendo los principales aportes que se
han generado, los principales autores que son co-citados
en los diferentes trabajos y las universidades en las que se
est trabajando esta lnea de investigacin.
Por lo tanto, este trabajo es una investigacin bibliom-
trica orientada al campo del GC y, ms especficamente,
al rea del sector pblico. En este sentido, este artculo
est estructurado en cuatro secciones siguientes a la in-
troduccin: en la seccin segunda, se realiza una revisin
de la literatura en relacin a la importancia de los estudios
bibliomtricos; la tercera expone la metodologa adop-
tada; en la cuarta se analizan los resultados obtenidos
en la investigacin propuesta y, finalmente en la quinta,
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se destacan los principales hallazgos y conclusiones obte-
nidas en la investigacin.
La Importancia de los Estudios Bibliomtricos
en las reas de la Administracin
Pblica y el Gobierno Corporativo
El anlisis bibliomtrico es un medio cada vez ms fre-
cuente para determinar la situacin y grado de progreso
de las disciplinas. Tambin sirve como base para el estable-
cimiento de los fundamentos tericos de las mismas disci-
plina (Durisin, Calabretta & Parmeggiani, 2010).
Los estudios bibliomtricos se utilizan para identificar el
objetivo y alcance de las diferentes publicaciones, las ten-
dencias de los investigadores, los patrones de colaboracin
entre ellos y la cobertura de las publicaciones. Asimismo,
el anlisis sirve para estudiar el aumento que se produce
de la literatura en un tema especfico, en un periodo de
tiempo dado (Kumar & Naqvi, 2010).
El trmino bibliomtrico se describe como el anlisis mate-
mtico y estadstico de los patrones que aparecen en las
publicaciones y de documentos tales como libros, artculos,
revistas y similares (Diodato, 1994, citado en Ramos y Ruiz,
2004; Donuhuse, 1972; Carrizo, 2004; Umut-Al, Sahiner
& Tonta, 2006; Tahai-A & Meyer, 1999). Los estudios bi-
bliomtricos han sido utilizados para establecer relaciones
entre documentos, considerando aspectos cuantitativos
tales como su difusin y uso, a travs de mtodos emp-
ricos (Small, 1973).
Dentro de la diversidad de los estudios bibliomtricos que
se pueden encontrar en los distintos trabajos, los indica-
dores bibliomtricos juegan un papel primordial. stos se
pueden clasificar o agrupar en dos grandes reas: 1) los in-
dicadores cuantitativos, donde se incluye el nmero de pu-
blicaciones, y 2) los indicadores de impacto, que se basan
en el nmero de citas que obtienen los trabajos; es decir, su
reconocimiento indica el valor otorgado por otros investi-
gadores (Bordons & Zulueta, 1999). Los indicadores biblio-
mtricos requieren la utilizacin de distintos instrumentos
que se establecen a partir de los datos bibliogrficos obte-
nidos (Mndez, 1986, citado en Casado y Moreno, 1997).
Del mismo modo, Franceschet (2009) expone otros indi-
cadores o mtodos basados en el anlisis de correlacin
para agrupar indicadores bibliomtricos, estableciendo sis-
temas de indicadores por parejas fuertemente correlacio-
nadas. Existen varios tipos de medida: en primer lugar, la
productividad, que incluye el nmero de trabajos citados,
nmero de trabajos por curso acadmico y nmero de tra-
bajos por autor individual; seguidamente, el impacto, que
abarca el nmero total de citas, el nmero de citas por
curso acadmico y nmero de citas por autor individual;
y, en tercer lugar, un hbrido que consiste en considerar
el nmero medio de citas por trabajo (Batista, Campiteli
& Konouchi, 2006). Estos indicadores apuntan a capturar
productividad e impacto en una sola figura.
Uno de los indicadores ms utilizados son las citas, y
dentro de ellas tienen una especial relevancia las co-ci-
taciones. Los anlisis de las co-citaciones comenzaron a
emplearse en la Universidad de Drexel en 1979. La im-
portancia de este indicador reside en que muestra las
frecuencias de las conexiones de los diferentes autores
dentro de una lnea de trabajo o rea de investigacin,
pudindose realizar recapitulaciones o establecer mapas
de dos dimensiones, es decir, las citas de los artculos que
forman parte de las referencias bibliogrficas. De este
modo, la co-citacin proporciona el cuerpo de conoci-
mientos existentes de un determinado campo cientfico,
a partir del cual se puede extraer la base terica que se
va configurando (White, 2003a; White, 2003b; Culnan,
OReilly & Chatman, 1990).
Otros de los indicadores empleados son los indicadores
multidimensionales, entre los que se encuentran los
mapas. Este instrumento permite tener en cuenta de forma
simultnea las distintas variables o las mltiples interrela-
ciones que se observan en los documentos. Los mapas se
obtienen a travs de tcnicas de anlisis multivariante y
permiten la consideracin de 10.000 o ms citas (Casado
& Moreno, 1997; Small, 1998).
En la aplicacin de los estudios bibliomtricos a revistas
cientficas relacionadas con el rea de la organizacin,
encontramos los trabajos de Podsakoff, MacKenzie, Po-
dsakoff & Bachrach (2008) donde se identifican las uni-
versidades e investigadores ms citados en ese mbito; o
autores como Culnan et al. (1990), que investigan sobre
las organizaciones en el campo de la psicologa de la
organizacin, el comportamiento de la organizacin, la
teora de sistemas, la teora de la organizacin y la socio-
loga de la organizacin. Estos autores aplican el anlisis
de las co-citaciones para documentar una base objetiva
intelectual.
En relacin con el rea de la Administracin Pblica, los
trabajos bibliomtricos son escasos. Entre los trabajos pio-
neros podemos encontrar el de Cleary (2000), que estudia
la importancia de las tesis doctorales como herramienta
para evaluar la calidad de las publicaciones, considerando
las citas recogidas en las mismas.
Por su parte, Rodrguez, Alcaide & Lpez (2010) realizan
un recorrido evolutivo por los trabajos relacionados con la
temtica del e-gobierno, con el fin de analizar los estudios
realizados sobre la introduccin de las nuevas tecnologas
como herramienta para llevar a cabo reformas administra-
tivas en el sector pblico.
Por otro lado, la aplicacin de las tcnicas bibliomtricas
al campo del GC en el mbito de las empresas privadas
tambin es escasa. Durisin & Punzone (2009) realizan un
anlisis de los trabajos publicados en diecisis revistas es-
pecficas de GC y sealan las principales teoras en la que
se han basado los estudios y los autores ms citados. Es
ms frecuente encontrar estudios de metaanlisis en el
mbito de GC en relacin con la incidencia sobre la inde-
pendencia de los consejos de administracin, desempeo
o la calidad del control (Snchez & Garca 2007a y 2007b;
Lin & Hwang, 2010).
Los estudios bibliomtricos resultan de gran utilidad en
el anlisis de la importancia que tiene un determinado
campo de estudio. En este mbito se enmarca nuestro an-
lisis. El trabajo se dirige a profundizar en la consolidacin
del estudio del GC en la esfera de la Administracin P-
blica, analizando la importancia otorgada a esta rea de
estudio y los temas que se han tratado.
Metodologa
Los estudios bibliomtricos evalan la solidez de un tra-
bajo analizando los distintos baremos que poseen las re-
vistas: su factor de impacto o su ranking (Vocino & Elliott,
1982). En este trabajo se emplea una combinacin de m-
todos, a fin de realizar un anlisis completo del objeto de
estudio (Zitt & Bassecoulard, 1994; Braam, Moed & Van
Raan, 1990a y 1990b).
En nuestro trabajo, en primer lugar se analiza un total de
seis temticas de diversas reas de conocimiento, a travs
de las diferentes publicaciones internacionales indexadas
en el SSCI. El criterio de la eleccin de este ndice responde
a que diferentes estudios demuestran que en las publica-
ciones indexadas se genera un mayor valor aadido (Ga-
rand, 1990), que puede calificarse como un indicador de
calidad (Legge & Devore, 1987). Su grado de impacto, los
criterios de evaluacin y los medios de difusin que tienen
proporcionan ventajas a la hora de medir la representati-
vidad de los trabajos (Kellough & Pitts, 2005).
El rea de estudio que analizaremos -el GC- es amplio, lo
que hace necesario la eleccin de un criterio para acotar
el periodo de tiempo que ser objeto de estudio. En el tra-
bajo se toma el periodo comprendido entre los aos 2000
y 2008. La razn de tomar este periodo obedece a que es a
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partir de los escndalos financieros de finales del siglo XX
y comienzos del siglo XXI cuando empiezan a tratarse con
mayor profundidad y profusin, desde un punto de vista
normativo, los cdigos de buen gobierno corporativo y se
aprecia un mayor inters entre los investigadores por esta
rea de investigacin.
Una vez seleccionado el objeto de estudio y el periodo de
tiempo que se va a analizar, en un primer paso se aplica
el anlisis de la co-palabra, es decir, se introducen las pa-
labras clave para delimitar los trabajos que tratan el tema
propuesto; en segundo lugar, se emplean los anlisis de co-
citacin a fin de delimitar los autores que han trabajado
en el tema de GC.
Anlisis de co-palabra
En el primer anlisis para realizar la seleccin de los tra-
bajos que se muestran en la Tabla 1, se tomaron las cinco
primeras revistas indexadas en el SSCI de las seis reas te-
mticas que guardan mayor relacin con el GC (Economa,
Administracin y Gestin, Desarrollo y Planificacin, Fi-
nanzas, Administracin Pblica y tica).
En segundo lugar, se procede a revisar los artculos iden-
tificando el concepto que queremos estudiar (Bowman &
Hajjar, 1978), considerando los criterios objetivos sea-
lados tales como el factor de impacto, nmero de tems de
origen, ndice intermedio y ratio de citas (Gordon, 1982).
Tanto el factor de impacto como el total de citas se toman
de la ltima publicacin realizada por el Journal Citation
Reports Social Sciences, correspondiente al ao 2009.
A continuacin se verific que las revistas seleccionadas
cumplieran con el requisito de que su factor de impacto
fuera superior a 0,25 y tuvieran ms de 50 referencias
(Plmber & Radaelli, 2004). En el caso de que alguna de
las revistas no llegase a cumplir estos criterios o no se en-
contrasen un mnimo de tres artculos referentes al GC, se
tom la siguiente revista enumerada dentro del bloque se-
alado, ordenadas segn el factor de impacto. De acuerdo
con los parmetros anteriormente sealados, se seleccio-
naron un total de 26 revistas internacionales sobre las que
se realizaron los anlisis bibliomtricos.
Una vez seleccionadas dichas revistas, se procedi con el
siguiente mtodo: para la seleccin de aportaciones se re-
vis, en primer lugar, el ttulo y, seguidamente, el resumen
(Lan & Anders, 2000; Plmber & Radaelli 2004); en un
tercer paso, se analizaron las palabras claves (Barki, Rivard
& Talbot, 1988); por ltimo, si no fueron suficientes estos
criterios, se realiz la lectura total del artculo.
A continuacin se procedi a la ordenacin cronolgica
de los artculos, para observar la evolucin de los trabajos
sobre GC entre el 2000 y 2008. Tambin se analizaron
las temticas ms relevantes que se abordaban en los tra-
bajos y las metodologas que se empleaban (Lan & Anders,
2000) (ver tabla 1).
Una vez recopilada la informacin y de acuerdo a los crite-
rios sealados, se obtuvieron un total de 12.748 artculos,
de los cuales 725 se referan al GC, 667 pertenecan al
sector privado y 58 eran aportaciones referidas al sector
pblico (Grfico 1).
Anlisis de la co-citacin
Una vez realizado el anlisis de co-palabra, se procedi
al estudio de las co-citaciones en los artculos seleccio-
nados, para delimitar la productividad de los autores y ob-
servar los trabajos ms citados, los mapas de los autores
GRFICO 1. Artculos encontrados en las revistas del SSCI sobre GC
5 8
19
11
342
5
15
3 4 3 3 6 3
8
45
31
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ISSN
TABLA 1. Contribuciones del Gobierno Corporativo en las revistas acadmicas
Journal
Factor
Impacto
2009
Periodo de Tiempo 2000-2008:
volmenes de las aportaciones e
ISSN de GC
Nmero de
contribuciones
Sector Privado
GC
Nmero de
contribuciones
Sector Pblico
GC
Nmero de
contribuciones
totales de GC
Volumen (ISSN)
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1. Academy of Management Review
(AMR)
7.867 25-33 0363-7425 4 1 5
2. Academy of Management
Journal (AMJ)
6.483 43-51 0001-4273 8 - 8
3. Strategic Management Journal (SMJ) 4.464 21-29 0143-2095 18 1 19
4. Administrative Science
Quarterly (ASQ)
3.842 45-52 0001-8392 11 - 11
5. Corporate Governance: An
International Review (CGIR)
2.068 8-16 0964-8410 324 18 342
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1. Research Policy (RP) 2.261 29-36 0048-7333 5 - 5
2. Long Range Planning (LRP) 1.580 33-41 0024-6301 15 - 15
3. World Bank Research Observer (WBRO) 1.474 15-22 0257-3032 1 2 3
4. Third World Quartely (TWQ) 0.920 66-74 0143-6597 3 - 3
5. African Development Review (ADR) 0.477 12-20 1017-6772 3 - 3
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1. Governance (G) 1.646 21-13 0952-1895 2 1 3
2. Public Management Review (PMR) 0.848 02-10 1471-9037 - 6 6
3. International Review of
Administrative Sciences (IRAS)
0.719 66-74 0020-8523 - 3 3
4. Australian Journal of Public
Administration (AJPA)
0.646 59-67 0313-6647 - 8 8
B
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1. Journal of Financial Economics (JFE) 4.020 55-86 0304-405X 44 1 45
2. Journal of Finance (JF) 3.764 55-62 0022-1082 30 1 31
3. Review of Financial Studies (RFS) 3.551 13-21 0893-9454 6 - 6
4. Journal of Accounting and
Economics (JAE)
2.605 29-44 0165-4101 18 2 20
5. Accounting Review (AR) 1.938 75-83 0001-4826 8 1 9
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S
1. Journal of Economic Geography (JEG) 3.937 01-10 1468-2702 4 - 4
2. Journal of Economic Perspectives
(JEP)
3.557 14-22 0895-3309 6 - 6
3. Journal of Law, Economics, &
Organization (JLE&O)
1.961 16-24 8756-6222 6 - 6
4. Journal of Banking & Finance (JB&F) 1.908 24-32 0378-4266 56 2 58
5. Economic Journal (EJ) 1.902 110-118 0013-0133 4 1 5
E
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1. Business Ethics Quarterly (BEQ) 1.615 10-18 1052-150X 19 2 21
2. Journal of Business Ethics (JBE) 1.088 23-83 0167-4544 71 8 79
Total 667 58 725
y la penetrabilidad de las investigaciones (White, 2003a;
Tahai-A & Meyer, 1999).
La co-citacin de los artculos y la citacin del autor en las
investigaciones son dos formas de medir la importancia
dada a un trabajo y demuestran la evolucin de la inves-
tigacin (Culnan et al., 1990; McCain, 1990; White & Mc-
Cain, 1998; White, 1981).
En relacin a las co-citaciones, en primer lugar se selec-
cionaron los 52 autores ms citados en las revistas selec-
cionadas, as como los organismos internacionales ms
citados, tales como la Organizacin para la Cooperacin y
el Desarrollo Econmico (OCDE) o el Instituto Britnico de
las Finanzas Pblicas y Contabilidad (CIPFA), por su fuerte
influencia en el desarrollo del GC en la Administracin P-
blica (Tabla 2).
Una vez seleccionados los distintos autores, procedimos
a revisar la bibliografa de los 58 artculos de la base de
datos. Para este fin, integramos en nuestro trabajo el cri-
terio de la frecuencia de co-citacin. sta se define como la
frecuencia con la que dos artculos cientficos son citados
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INNOVAR
TABLA 2. Ranking de autores co-citados en los 725 Artculos
Management
Planning &
Development
Economics
Business
Finance
Public
Administration
Ethics
Total
2000-2008
n = 362 % n= 15 % n=58 % n=110 % n=3 % n=40 %
1 Jensen, Meckling, 1976 124 8,22% 8 12,50% 17 5,99% 33 8,11% - - 18 11,76% 200
2 Fama, Jensen, 1983 90 5,96% 2 3,13% 12 4,23% 19 4,67% - - 10 6,54% 133
3 Shleifer, Vishny, 1997 76 5,04% 6 9,38% 20 7,04% 32 7,86% - - 9 5,88% 143
4 Cadbury, 1992 73 4,84% 4 6,25% 3 1,06% 2 0,49% 2 11,76% 5 3,27% 89
5 Berle, Means, 1932 57 3,78% 4 6,25% 9 3,17% 11 2,70% 1 5,88% 6 3,92% 88
6
La Porta, Lpez-de-Si-
lanes, Shleifer, 1999
51 3,38% 3 4,69% 15 5,28% 22 5,41% 1 5,88% 7 4,58% 99
7 Fama, 1980 45 2,98% 1 1,56% 6 2,11% 8 1,97% - - 7 4,58% 67
8
La Porta, Lpez-de-
-Silanes, Shleifer, Vishny,
1998
45 2,98% 3 4,69% 22 7,75% 33 8,11% - - 7 4,58% 110
9
Morck, Shleifer, Vishny,
1988
39 2,58% 2 3,13% 16 5,63% 22 5,41% - - 5 3,27% 84
10
Johnson, Daily, Ellstrand,
1996
38 2,52% - - - - - - - - 2 1,31% 40
11
Dalton, Daily, Ellstrand,
Johnson, 1998
37 2,45% - - 1 0,35% - - - - 2 1,31% 40
12 Hampel, 1998 37 2,45% - - - - - - - - 1 0,65% 38
13 Eisenhardt, 1989 34 2,25% - - - - - - - - 6 3,92% 40
14 OCED 1999 34 2,25% 1 1,56% 1 0,35% - - 2 11,76% 5 3,27% 43
15 Higgs, 2003 33 2,19% - - - - - - - - - - 33
16 Shleifer, Vishny, 1986 33 2,19% 1 1,56% 14 4,93% 22 5,41% - - 1 0,65% 71
17 Pfeffer, Salancik, 1978 32 2,12% - - - - - - - - 2 1,31% 34
18 Zahra, Pearce, 1989 32 2,12% - - - - - - 1 5,88% 3 1,96% 36
19 Jensen, 1993 31 2,05% 1 1,56% 11 3,87% 14 3,44% - - 2 1,31% 59
20 Yermack, 1996 31 2,05% 2 3,13% 10 3,52% 22 5,41% 1 5,88% 4 2,61% 70
21 Jensen, 1986 28 1,86% 1 1,56% 14 4,93% 16 3,93% - - 1 0,65% 60
22
La Porta, Lpez-De-Si-
lanes, Shleifer, Vishny,
1997
27 1,79% 2 3,13% 12 4,23% 19 4,67% 1 5,88% 4 2,61% 65
23 Pettigrew, 1992 27 1,79% 1 1,56% - - - - - - 1 0,65% 29
24 Forbes, Milliken, 1999 26 1,72% - - 2 0,70% - - - - - - 28
25
Daily, Dalton, Cannella,
2003
25 1,66% 1 1,56% 1 0,35% - - - - 1 0,65% 28
26 Demsetz, Lehn, 1985 25 1,66% 2 3,13% 9 3,17% 22 5,41% - - 2 1,31% 60
27 McConnell, Servaes, 1990 25 1,66% - - 12 4,23% 18 4,42% - - 2 1,31% 57
28 Greenbury, 1995 24 1,59% 1 1,56% - - - - - - 2 1,31% 27
29
La Porta, Lpez-De-
-Silanes, Shleifer, Vishny,
2000
22 1,46% 1 1,56% 14 4,93% 15 3,69% - - 2 1,31% 54
30 Lorsch, MacIver, 1989 22 1,46% - - 1 0,35% 2 0,49% - - - - 25
31
Davis, Schoorman, Donal-
dson, 1997
20 1,33% 1 1,56% 1 0,35% - - - - 4 2,61% 26
32 Jensen, Murphy, 1990 20 1,33% 2 3,13% 7 2,46% 3 0,74% - - 4 2,61% 36
33 Faccio, Lang, 2002 18 1,19% 2 3,13% 8 2,82% 8 1,97% - - 1 0,65% 37
34 Klein, 1998 18 1,19% 1 1,56% 2 0,70% 8 1,97% 1 5,88% 1 0,65% 31
35
Donalson, Davis (1991)
(1994)
17 1,13% 1 1,56% - - - - - - 1 0,65% 19
36 Weisbach, 1988 17 1,13% 1 1,56% 12 4,23% 19 4,67% - - 4 2,61% 53
37 Byrd, Hickman, 1992 16 1,06% 2 3,13% 7 2,46% 11 2,70% 1 5,88% 1 0,65% 38
conjuntamente (Small, 1973; Ramos y Ruz, 2004; Egghe
& Rousseau, 2002). Esta co-citacin simple se puede ob-
servar en el Grfico 2.
Con la determinacin de las co-citaciones se obtienen los
autores ms influyentes, es decir, con mayor nmero de
citas, en un rea de conocimiento, dndonos la opcin de
determinar qu autores han hablado de GC en la Adminis-
tracin Pblica, el ao, la penetrabilidad de su artculo y su
descripcin mediante un mapa descriptivo. Para tal fin, se
dividi el periodo de 9 aos en tres sub-perodos que son:
2000-2002, 2003-2005 y 2006-2008. Esta divisin con-
secutiva coincide con otros trabajos como los realizados
por Ramos y Ruiz (2004), Guo (2008), Nerur, Rasheed &
Natarajan (2008) o Page & Schirr (2008) (Tabla 3).
GRFICO 2. Co-citacin
Co-citacin
Artculo-1 Artculo-2 Artculo- 3 Artculo- 4 Artculo- n
Bibliografa Bibliografa Bibliografa Bibliografa Bibliografa
1. Cadbury
1992
1. Higgs
2003
1. Cadbury
1992
1. Fama
1980
1. Jensen,
1986
2. Higgs
2003
2. Nolan
1995
2. OCEDE
1998
2. Tricker,
1984 2.
Nolan 1995
3. Fama
1980
3. CIFA
1998
3. Klein
1998
3. Turnbull,
1997
3. Fama
1980
4. OCDE
1998
4. Cadbury
1992
4. Murphy
1985
4. Jensen,
1986
4. OCDE
1999
Artculo-1, Artculo-2 (Cadbury 1992- Higgs 2003)-Artculo-1, Artculo-3 (Cadbury 1992-OCDE
1998)-Artculo-4, Artculo-n (Fama 1980, Jensen, 1986)
TABLA 2. Ranking de autores co-citados en los 725 Artculos (continuacin)
Management
Planning &
Development
Economics
Business
Finance
Public
Administration
Ethics
Total
2000-2008
n = 362 % n= 15 % n=58 % n=110 % n=3 % n=40 %
38
Himmelberg, Hubbard,
Palia, 1999
15 0,99% - - 3 1,06% 11 2,70% - - 2 1,31% 31
39 Baysinger, Butler, 1985 14 0,93% 1 1,56% 6 2,11% 4 0,98% - - 1 0,65% 26
40 Boyd, 1995 14 0,93% - - - - - - - - - - 14
41 Hermalin, Weisbach, 1991 14 0,93% 1 1,56% 11 3,87% 5 1,23% 1 5,88% 2 1,31% 34
42 Pettigrew, McNulty, 1995 14 0,93% 1 1,56% - - - - - - 1 0,65% 16
43 Murphy, 1985 12 0,80% 1 1,56% 2 0,70% 5 1,23% - - 1 0,65% 21
44 Donalson, Preston, 1995 11 0,73% - - 1 0,35% - - - - 8 5,23% 20
45 Rechner, Dalton, 1991 10 0,66% - - - - - - - - - - 10
46 OCED 1998 9 0,60% 1 1,56% 1 0,35% 1 0,25% - - 1 0,65% 13
47 Pearce, Zahra, 1991 9 0,60% - - - - - - - - - - 9
48 Turnbull, 1997 9 0,60% - - 1 0,35% - - - - 3 1,96% 13
49 Weimer, Pape 1999 9 0,60% 1 1,56% - - - - - - 1 0,65% 11
50
Dulewicz, MacMillan,
Herbert, 1995
6 0,40% - - - - - - - - - - 6
51 Tricker, 1984 6 0,40% - - - - - - - - - - 6
52 Conyon, 1994 4 0,27% 1 1,56% - - - - - - - - 5
53 CIPFA (1995) 1 0,07% - - - - - - 1 5,88% - - 2
54
Hodges, Wright, Keasey
1996
1 0,07% - - - - - - 1 5,88% - - 2
55 Hood, 1991 1 0,07% - - - - - - 1 5,88% - - 2
56 Nolan 1995 1 0,07% - - - - - - 2 11,76% - - 3
Total Autores Citados 1460 64 284 407 17 153 2363
Total Bibliografa 16343 677 3262 4963 169 2301 27557
Nmero de Artculos
Analizados
385 30 79 111 20 100 725
*
n= Artculos
Seleccionados
362 15 58 110 3 40 584
Managemet (CGIR, SMJ, ASQ, AMR, AMJ) Planing & Developmet (RP, LRP, WBRO, TWQ, TWQ) Economics (JEG, JEP, JLE&O, JB&F, EJ) Business Finance (JFE, JF, RFS, JAE, AR) Public Administration (G, PMR,
IRAS, AJPA) Ethics (BEQ, JBE).
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
TABLA 3. Ranking de autores co-citados en los 58 artculos del GC en el sector pblico en los tres subperiodos 2000-2002,
2003-2005 y 2006-2008.
Periodo: 2000-2002 Periodo: 2003-2005 Periodo: 2006-2008
Autores Citas Autores Citas Autores Citas
1. Cadbury, 1992 4 1. Jensen, Meckling, 1976 6 1. Cadbury, 1992 3
2. Berle, Means, 1932 2 2. Eisenhardt, 1989 5 2. Fama, Jensen, 1983 3
3. Conyon, 1994 2 3. Berle, Means, 1932 4 3. Jensen, Meckling, 1976 3
4. CIPFA, 1995-1998 2 4. Dalton, Daily, Ellstrand, Johnson, 1998 4 4. Daily, Dalton, Cannella, 2003 2
5. Fama, Jensen, 1983 2 5. Shleifer, Vishny, 1997 4 5. Donalson, Davis, 1991-1994 2
6. Hampel, 1998 2 6. Fama, Jensen, 1983 3 6. Hampel, 1998 2
7. Hodges, Wright, Keasey 1996 2 7. La Porta, Lpez-de-Silanes, Shleifer, 1999 3 7. Higgs, 2003 2
8. La Porta, Lpez-de-Silanes, Shleifer,
1999
2 8. Donalson, Preston, 1995 3 8. Shleifer, Vishny, 1997 2
Vishny, 1998
2 9. Davis, Schoorman, Donaldson, 1997 2
9. Dalton, Daily, Ellstrand,
Johnson, 1998
1
10. La Porta, Lpez-De-Silanes, Shleifer,
Vishny, 2000
2 10. Cadbury, 1992 2
10. Davis, Schoorman, Donal-
dson, 1997
1
11. OCED 1999 2 11. Fama, 1980 2 11. Eisenhardt, 1989 1
12. Pettigrew, 1992 2 12. Nolan 1995-1996 2 12. Faccio, Lang, 2002 1
13. Pettigrew, McNulty, 1995 2 13. Morck, Shleifer, Vishny, 1988 2 13. Fama, 1980 1
14. Shleifer, Vishny, 1986 2 14. OCED 1999 2 14. Greenbury, 1995 1
15. Tricker, 1984 2 15. Shleifer, Vishny, 1986 2 15. Jensen, 1993 1
16. Weisbach, 1988 2 16. Yermack, 1996 2 16. Klein, 1998 1
17. Boyd, 1995 1 17. Zahra, Pearce, 1989 2
17. La Porta, Lpez-de-Silanes,
Shleifer, 1999
1
18. Dalton, Daily, Ellstrand, Johnson, 1998 1 18. Donalson, Davis, 1991-1994 1 18.Nolan 1995-1996 1
19. Davis, Schoorman, Donaldson, 1997 1 19. Byrd, Hickman, 1992 1 19. Shleifer, Vishny, 1986 1
20. Donalson, Davis, 1991-1994 1 20. Daily, Dalton, Cannella, 2003 1 20. Weimer, Pape 1999 1
21. Dulewicz, MacMillan, Herbert, 1995 1 21. Faccio, Lang, 2002 1 21. Yermack, 1996 1
22. Eisenhardt, 1989 1 22. Greenbury, 1995 1
23. Fama, 1980 1 23. Hampel, 1998 1
24. Forbes, Milliken, 1999 1 24. Hermalin, Weisbach, 1991 1
25. Greenbury, 1995 1 25. Hood, 1991 1
26. Hood, 1991 1 26. Jensen, 1986 1
27. Jensen, 1986 1 27. Jensen, 1993 1
28. Jensen, Meckling, 1976 1 28. Jensen, Murphy, 1990 1
29. Jensen, Murphy, 1990 1 29. Klein, 1998 1
30. La Porta, Lpez-De-Silanes, Shleifer,
Vishny, 1997
1
Vishny, 1998
1
31. Nolan 1995-1996 1 31. McConnell, Servaes, 1990 1
32. Murphy, 1985 1 32. Pfeffer, Salancik, 1978 1
33. Pearce, Zahra, 1991 1 33. Rechner, Dalton, 1991 1
34. Shleifer, Vishny, 1997 1
Artculos Analizados: 11 Artculos Analizados: 30 Artculos Analizados: 17
Total Citas: 516 Total Citas: 954 Total Citas: 449
Total Autores Citados 52 Total Autores Citados 66 Total Autores Citados 32
Con los criterios anteriormente sealados se descartaron
los artculos que no posean bibliografa y no cumplan con
los criterios de co-citacin. Despus de esta revisin, se
delimit el nmero de referencias de los artculos seleccio-
nados y se determinaron los autores ms citados. Los datos
se recogieron partiendo de las citas mencionadas durante
el periodo de nueve aos que se han considerado en este
trabajo.
Para finalizar, procedimos a establecer los mapas de los
autores, apoyndonos en la base de datos del Science
Citation Index Expanded (Web of Science-ISI WEB of
Knowledge) y revisando todos aquellos autores que haban
empleado el concepto del GC en la administracin pblica.
En este caso se tom la revista que posea el factor de im-
pacto ms alto de las 58 publicaciones encontradas en el
rea del sector pblico.
Resultados
Una vez aplicados los criterios sealados, se analiz la evo-
lucin del GC en el periodo considerado, permitiendo apre-
ciar un notable incremento de aportaciones en este campo
de investigacin (Grfico 3).
En el periodo de nueve aos, objeto de estudio, podemos
resaltar los siguientes resultados obtenidos:
Observadas las 26 revistas contenidas en los seis
grandes bloques, podemos sealar las que ms se
han publicado sobre temticas relativas al GC. stas
son las siguientes: 1) Corporate Governance (47,17%),
2) Journal of Business Ethics (10,90%), 3) Journal of
Banking & Finance (8,00%), 4) Journal of Financial
GRFICO 3. Distribucin Temporal de los Artculos del Gobierno Corporativo (2000-2008)
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Economics (6,21%), 5) Journal of Finance (4,28%), 6)
Business Ethics Quarterly (2,90%), 7) Journal of Ac-
counting and Economics (2,76%) y, por ltimo, Stra-
tegic Management Journal (2,62%).
Revisados los 725 artculos que hacen referencia a
aspectos relacionados con el GC, segn el anlisis bi-
bliomtrico desarrollado, nos permiti identificar 58
trabajos en diferentes revistas (Grfico 4), lo que su-
pone el 8% del total de publicaciones sobre el GC.
Revistas como Corporate Governance (31,03%), Aus-
tralian Journal of Public Administration (13,79%) y
Journal of Business Ethics (13,79%) son las que con-
tienen un mayor nmero de artculos.
En la Tabla 4 se muestran las temticas analizadas en los
artculos de GC. Los temas abordados en los diferentes tra-
bajos, segn orden de importancia, son: 1) Privatizacin de
las empresas pblicas e intervencin en privadas (20,69%),
2) Buen gobierno y nueva gestin pblica (20,69%), 3) Em-
presas pblicas (17,24%), 4) Divulgacin de la informacin
(12,07%), 5) tica corporativa (8,62%) y 6) Stakeholders
y Comparaciones del gobierno en empresa pblicas/pri-
vadas (6,90%).
Podemos mencionar el trabajo hecho por los autores Wang,
Wong & Xia (2008), que aborda el tema de las empresas
pblicas, una de las temticas ms frecuentes relacionadas
con el GC. Este trabajo estudia las caractersticas institu-
cionales del Estado y su grado de inters e intervencin
en las empresas, empleando tres aspectos institucionales:
1) el grado de la propiedad del Estado, 2) el nivel de de-
sarrollo del mercado y de las instituciones legales, y 3) la
influencia del gobierno sobre los interventores.
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GRFICO 4. Revistas que publican artculos del GC en el Sector Pblico
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Journal Of Business Ethics (JBE) (8)
Business Ethics Quarterly (BEQ) (2)
Economic Journal (EJ) (1)
Journal of Banking & Finance (JB&F) (2)
Accounting Review (AR) (1)
Journal of and Economic (JAE) (2) Accounting
Journal of Finance (JF) (1)
Journal of Financial Economics (JFE) (1)
Australian Journal of Public Administraton (AJPA) (8)
Internatonal Review of Administrative Sciences (IRAS) (3)
Public Management Review (PMR) (6)
Governance (G) (1)
World Bank Research Observer (WBRO) (2)
Corporate Governance: An Internatonal Review (CGIR) (18)
Strategic Management Journal (SMJ) (1)
Academy of Management Review (AMR) (1)
0,8
1
Total Artculos de GC 725
Sector
Privado; 0,92
Sector Pblico; 0,08
Otro de los temas ms ampliamente tratados y vinculados
con diversos aspectos al GC en el sector pblico es el de
los cdigos de buenas prcticas. La mayora de ellos toman
como referencia a Cadbury (1992). En referencia al sector
pblico este autor plantea la necesidad de incorporar un
cdigo de buenas prcticas donde vincula aspectos como
la franqueza, la integridad y la responsabilidad.
Del mismo modo, Gay (2001) relaciona el informe Cadbury
como una ventaja potencial en la nueva gerencia de las
empresas pblicas britnicas. Las citas realizadas de este
trabajo han llevado a que otros informes como los de Gre-
enbury (1995), Hampel (1998) o Tumbull (1995) hayan
continuado en la lnea de promover cambios en las em-
presas pblicas a travs de cdigos ticos.
Vinten (2002) tambin menciona los informes de Gre-
enbury (1995), Hampel (1998) y Turnbull (1995) como una
continuacin de Cadbury. Su trabajo sobre GC en el sector
pblico seala la existencia de una cierta preocupacin si-
milar a la existente en el sector privado, sobre la necesidad
de incorporar un mejor control interno eficaz y continuo.
De acuerdo a los trabajos de diversos autores y tambin sobre
la base del informe Cabdury, investigadores como Hodges,
Wright & Keasey (1996) relacionan el GC en el sector p-
blico con los procedimientos asociados a la toma de deci-
sin, a su funcionamiento y al control de las organizaciones.
Por su parte, en relacin con los cdigos de conducta, Kirk-
bride & Letza (2003) proponen la introduccin de estos
parmetros de conducta en entidades locales como un sis-
tema que promueve y regula un buen gobierno en autori-
dades pblicas.
Como resultado de las propuestas del informe Cadbury, or-
ganismos como la OCDE (1999) han planteado un marco
genrico de principios voluntarios para las diversas institu-
ciones, tanto pblicas como privadas, donde mencionan la
incorporacin de cdigos de buenas prcticas. En relacin
con el GC en el sector pblico se refiere al control y a la
regulacin que debe establecer todo gobierno.
Por otra parte, el GC del sector pblico se distingue del
sector privado por la diversidad de objetivos y, fundamen-
talmente, por las grandes diferencias en las estructuras
de gerencia existentes en los entes pblicos. Esa distin-
cin es destacada por el Instituto Britnico de las Finanzas
Pblicas y Contabilidad (CIPFA) que en 1995 ampli los
aspectos del GC en el sector pblico, planteados por el In-
forme Cadbury, para contemplar especificidades concretas
aplicables al sector pblico (Hodges et al., 1996).
En relacin al concepto de GC, autores como Whiteoak
(1996) muestran el inters existente en el sector pblico
en implementar el concepto del GC en administraciones lo-
cales, entendindose ste como un instrumento de control
en las organizaciones. Otras aproximaciones al concepto
de GC en el campo del sector pblico lo podemos encon-
trar en el artculo realizado por Mordelet (2009), que des-
cribe el GC en el sector de los hospitales pblicos como el
sistema por el cual una entidad es dirigida y controlada.
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Otros autores se centran en aspectos tan importantes
como los principios o el marco conceptual del GC aplicable
al sector pblico. Trabajos como el de Rayan & Ng (2000)
proporcionan una aproximacin al sistema de principios de
GC en el sector pblico aplicados a un grupo de corpora-
ciones gubernamentales. Para ello realizan un anlisis de
contenido de los informes anuales de varias entidades p-
blicas partiendo de los principios publicados por la Aus-
tralian National Audit Office (ANAO) que son la direccin,
el ambiente de la gerencia, la gestin de riesgos, la su-
pervisin y la responsabilidad. Autores como McNamee &
Fleming (2007 y 2005) centran sus anlisis en la presenta-
cin de un marco conceptual, en el cual se evala el GC en
las entidades de deportes del sector pblico y la definen
como la estructura de una organizacin para alcanzar sus
objetivos o misin de la manera ms tica.
Investigadores como Howard y Seth-Purdie (2005) o Frey
y Benz (2005) se refieren a la capacidad del sector pblico
para proporcionar un ejemplo del modo de hacer las cosas.
Proponen que el GC en el sector privado aprenda de al-
gunas instituciones del gobierno pblico. Las instituciones
ideadas para controlar y para regular el comportamiento
de los agentes en el mbito pblico pueden servir como
frmula para mejorar los controles en el sector privado.
Otros artculos comparan los componentes clave del GC
en el sector pblico y privado (Barrett, 2000). Por su parte
Bozec, Zghal & Boujenoui (2004) utilizan el concepto del
GC como elemento bsico para implantar reformas en las
empresas pblicas.
Respecto al marco terico empleado en el GC del sector
pblico, utilizado por los diferentes autores, encontramos
diversas teoras y modelos, segn se recoge en la Tabla
5. Las bases tericas ms frecuentes son la teora de los
stakeholders, la teora de la agencia, la teora del buen go-
bierno y la nueva gestin pblica entre otras.
En relacin con los marcos tericos empleados en los 58
artculos del GC relacionados con el sector pblico, de
acuerdo a los tres sub-periodos establecidos entre 2000-
2008, se aprecia una fuerte influencia de la teora de la
agencia propuesta fundamentalmente por los autores
Berle & Means (1932), Eisenhardt (1989) y Jensen & Mec-
kling (1976) (15,33%). Otro conjunto de trabajos se centra
dentro de la teora de la agencia en el control interno
(27,13%) y en el control externo (14%). Seguidamente, un
gran nmero de autores se centra en los cdigos de buenas
prcticas (18%). Con una menor participacin se encuen-
tran la teora de la dependencia de los recursos (6,00%),
la teora de stewardship (5,33%), el modelo de GC en el
sector pblico (5,33%), la teora financiera (4,67%), la
teora de los stakeholder (2,00%), el modelo del buen
gobierno y la nueva gestin pblica (1,33%) y, finalmente,
el modelo de taxonoma del GC (0,67%) (ver tabla 5).
En cuanto a las metodologas usadas en los artculos, ob-
servamos una fuerte tendencia al uso de los mtodos de
investigacin empricos, con un 93,48%, frente a los no
empricos que suponen tan solo el 6,25% de los trabajos.
Respecto a los mtodos empricos usados debemos decir
que las herramientas de anlisis cualitativo son las ms
utilizadas (81,52% de los casos) superando a las herra-
mientas de anlisis cuantitativas (11,96%).
De hecho, los anlisis descriptivos son los ms frecuentes
en los estudios cualitativos (21,74%) mientras que en los
estudios cuantitativos la herramienta ms utilizada es la
estadstica descriptiva (6,52% de los casos) (Tabla 6).
En relacin con las universidades que han realizado un
nmero mayor de artculos sobre GC del sector pblico,
podemos mencionar que las universidades del Reino
Unido aportan un 26,23% de estas publicaciones. Los
autores provienen de universidades como la Universidad
de Inglaterra (Oeste), la Universidad de Cambridge, la
Universidad de Birmingham, la Universidad de Liverpool
y la Universidad de Gloucestershire, entre otras. Segui-
damente encontramos las universidades norteamericanas
(27,87% de trabajos). El 18,03% pertenece a autores
de universidades de Estados Unidos y el 9,84% de au-
tores de universidades canadienses (Tabla 7). Entre las
universidades de Estados Unidos podemos mencionar
la Universidad de Boston, la Universidad de Michigan,
la Universidad de Indiana, la Universidad de Harvard, la
Universidad de Houston, la Universidad de Massachu-
setts y la Universidad de Chicago. En cuanto a las uni-
versidades canadienses, se encuentran la Universidad de
Toronto, la Universidad International de Negocios y Eco-
noma y la Universidad de Ottawa.
Tambin existe un nmero significativo de autores en
Australia (14,75%). Entre las principales universidades
australianas encontramos a la Universidad de Caberra,
la Universidad de Griffith, la Universidad de New South
Wales, y la Universidad Tecnolgica de Queensland.
Las investigaciones del GC en el sector pblico no solo pro-
vienen de Occidente. Tambin hemos encontrado artculos
provenientes de universidades de Asia (8,20%) como son
la Universidad Nacional de Singapur y la Universidad de
Hong Kong en China.
Los estudios del GC en el sector pblico son ms es-
casos en las Universidades de los Pases Bajos como la
de msterdam (4,92%), Suiza, Italia, Nueva Zelanda y
Alemania (3,28%) y finalmente otros pases como Es-
paa y Suecia con un (1,64%).
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TABLA 6. Metodologas empleadas para analizar cada uno de los aspectos relacionados con el GC.
Temticas/Metodologas
E. No
Empricos
6,52%
93,48%
Mtodos Empricos
81,52% 11,96%
Metodologas Cualitativas Metodologas Cuantitativas
NE ACM ACN AD EC MC AF AV ED AR Total
Buen Gobierno y Nueva Gestin Pblica 2 5 5 5 3 1 21
Empresas Publicas 1 4 2 4 5 1 1 1 19
Privatizacin de las Empresas Pblicas e intervencin
en Privadas 2 2 4 2 2 2 1 15
Divulgacin de la Informacin 1 2 4 4 11
Corrupcin, Fraude 1 4 2 1 8
Comparaciones del gobierno en Empresas Publicas/
Privadas 1 3 1 1 6
tica Corporativa 2 2 2 6
Stakeholders 1 1 2 4
Inversin Socialmente Responsable 1 1 2
Total 6 14 18 20 11 12 2 1 6 2
Lista de abreviaturas: ACM: Anlisis Comparativo, AF: Anlisis Factorial, ACN: Anlisis Contenido, EC: Estudio de Caso, AD: Anlisis Descriptivo, MC: Multi Casos, AR: Anlisis de Regresin, ED:
Estadstica DescriptivaAV: Anlisis de Varianza, NE: No Emprico
TABLA 7. Temas de investigacin analizados por cada uno de los pases y sus Universidades.
Temticas de Investigacin
por Pases
Reino
Unido
Estados
Unidos
Australia Canad China
Pases
Bajos
Suiza Italia
Nueva
Zelanda
Alemania
Otros
Pases
Privatizacin de las Empresas
Pblicas e intervencin en
Privadas
12,50% 9,09% 16,67% 50,00% 50,00% 50,00% 50,00% 50,00%
Buen Gobierno y Nueva Ges-
tin Pblica
18,75% 33,33% 33,33% 33,33% 50,00% 100,00% 50,00%
Empresas Pblicas 25,00% 18,18% 11,11% 50,00% 50,00% 50,00%
Divulgacin de la Informacin 25,00% 9,09% 22,22%
tica Corporativa 12,50% 9,09% 22,22%
Stakeholders 6,25% 9,09%
Comparaciones del gobierno
en Empresas Publicas/Privadas
18,18% 11,11% 66,67% 25,00%
Corrupcin, Fraude 18,18% 25,00%
Inversin Socialmente
Responsable
9,09%
Total 26,23% 18,03% 14,75% 9,84% 6,56% 4,92% 3,28% 3,28% 3,28% 3,28% 6,56%
En relacin al gnero, los artculos publicados del GC en
el sector pblico en su gran mayora estn producidos por
hombres (89,81%) y han sido realizados por dos o ms au-
tores (62,07%).
Para finalizar, queremos observar el mapa de influencia de
un artculo relacionado con el campo del GC en el sector
pblico. Para este fin, hemos seleccionado, de entre los 58
trabajos encontrados, el artculo publicado en la revista
Academy of Management Review (AMR) por Benz & Frey
en 2007. Esta publicacin tiene en primera generacin 10
autores que lo co-citan y en segunda generacin es men-
cionado por 22 autores (grfico 5).
A travs de los mapas se pone de manifiesto el modo en
el que se construye el conocimiento a partir de las ante-
riores investigaciones realizadas. Los mapas de influencia
nos pueden servir tambin para observar los aos de pu-
blicacin, la universidad de donde provienen los autores, el
idioma, las revistas donde estn publicados los artculos y
dos generaciones de penetrabilidad.
Conclusiones
En relacin al estudio bibliomtrico realizado en materia
del GC y su aproximacin en el sector pblico, podemos
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
decir que su situacin se encuentra en un estado incipiente
si lo comparamos con el desarrollo alcanzado por este
mismo concepto en el mbito privado. El anlisis realizado
pone de manifiesto que el GC en el sector pblico est ad-
quiriendo cada vez mayor relevancia, siendo un tema ob-
jeto de estudio en varias reas de conocimiento en las que
se divide el SSCI.
En cuanto a los autores que son ms co-citados en el m-
bito del sector pblico debemos sealar a Cadbury. Este
autor es uno de los precursores en su propuesta de la apli-
cacin del GC en el sector pblico. Asimismo, se ve una
fuerte influencia de la teora de la agencia, centrada prin-
cipalmente en el control. Los autores ms citados coinciden
con los del mbito privado. Aunque los diversos objetivos
en el mbito pblico podran hacer pensar que el marco
terico predominante estara en la teora de los stakehol-
ders o teora de stewardship, los trabajos realizados en el
mbito pblico estn muy centrados en trasladar aspectos
tericos de la agencia, vindose claramente la influencia
de la investigacin ya realizada en el mbito del sector
privado a la hora de iniciar nuevas reas de investigacin.
En cuanto a los temas ms tratados, podemos decir que
hay una fuerte influencia del mbito anglosajn, ya que
gran parte de los trabajos han sido realizados por autores
de las universidades de Australia o el Reino Unido, siendo
los pases pioneros en la aplicacin del modelo de GC al
sector pblico.
Sin embargo, en el anlisis realizado, se aprecia que esta
tendencia puede cambiar, ya que si observamos cmo se
van configurando los mapas de influencia, vemos cmo
constituyen puntos de arranque para abrir diversas l-
neas de investigacin en reas especficas del mbito p-
blico, como pueden ser la aplicacin de cdigos de buenas
prcticas, tica corporativa y responsabilidad social, que
pueden diferir de las realizadas en el mbito privado.
En cuanto al inters que puede generar el GC en la lnea de
investigacin relacionada con la Administracin Pblica,
podemos decir que este concepto permite un amplio de-
sarrollo para evaluar la eficiencia y la eficacia de la gestin
realizada en trminos de confianza, transparencia, credibi-
lidad, as como asegurar un mayor control de los recursos
gestionados. Los estudios realizados hasta ahora son inci-
pientes y suponen una primera aproximacin al tema ob-
jeto de estudio que se ir reforzando y ampliando en la
medida que los diferentes grupos de inters vayan deman-
dando nuevas formas de gestin y de rendicin de cuentas.
GRFICO 5. Mapa de influencia y su penetrabilidad.
Corporate Governance: What Can we Learn From Public Governance?
Benz, M.
Ireland,R
Theuvsen, L.
Owen, G
Valeau, P
Rogut, Anna
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Worthington,W.
Connelly, B.
Looi, Kim
Kim, Y.
Busch, Timo
Lee, Lena
Webb, Justin
Chen Yan
Certo, S. Trevis
Combs, Ja
Keupp, Marea
Moss, Todd W.
Filion, Louis
Andersson,TD Sancino, A Weibel, A
Andersson, TD
Bennington, L
Gkliatis, I
Inauen, E
Getz, D Jaffry, S
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CLASIFICACIN JEL: L32; H83; L82.
RECIBIDO: julio de 2011 APROBADO: febrero de 2013
CORRESPONDENCIA: Facultad de Economa, Empresa y Turismo. Univer-
sidad de Las Palmas de Gran Canaria. Campus de Tafira. 35017 Las
Palmas de Gran Canaria (Espaa)
CITACIN: Sosa-Cabrera, S. & Verano-Tacoronte, D. (2014). El cambio
estratgico en las empresas pblicas desde la perspectiva directiva. Es-
tudio de las televisiones regionales en Espaa. Innovar, 24(51), 99-112.
.
El cambio estratgico en las
empresas pblicas desde la
perspectiva directiva. Estudio de las
televisiones regionales en Espaa
Silvia Sosa-Cabrera
Profesora Doctora en Economa y Direccin de Empresas. Universidad de Las Palmas de
Gran Canaria (Espaa).
Correo electrnico: ssosa@dede.ulpgc.es
Domingo Verano-Tacoronte
Profesor Doctor en Economa y Direccin de Empresas. Universidad de Las Palmas de Gran
Canaria (Espaa).
Correo electrnico: dverano@dede.ulpgc.es
RESUMEN: La incorporacin del pensamiento estratgico en la direccin de los servicios pblicos
presume que los gerentes pblicos deben ser capaces de liderar cambios que permitan a las enti-
dades pblicas responder adecuadamente a las presiones del entorno. En este trabajo se presenta
un estudio de mltiples casos, realizado en cadenas de televisin regionales en Espaa, que pre-
tende analizar (1) qu elementos clave de la organizacin evala inicialmente el gerente pblico
cuando quiere conocer si su entidad tiene la capacidad de iniciar un cambio estratgico, (2) cmo
los gerentes perciben la capacidad de la organizacin pblica para iniciar un cambio estratgico,
y (3) por qu los gerentes mejoran su percepcin sobre la capacidad de la organizacin. En ltima
instancia se propone un modelo explicativo de la capacidad de cambio de la organizacin pblica
desde la perspectiva directiva.
PALABRAS CLAVE: Cambio estratgico, sector pblico, percepcin directiva, estudio de casos.
Introduccin
Las organizaciones, pblicas o privadas, se desarrollan y compiten en en-
tornos muy competitivos que cambian rpida y constantemente, llegando
a definirse incluso como caticos en algunos casos (Kirkbride, Durcan
& Obeng, 1994; Hitt, Keats & DeMarie, 1998). Es posible distinguir dos
grupos de causas del cambio: externas, que se corresponden con cambios
provocados por elementos externos a la entidad que va a cambiar; e in-
ternas, relacionadas con cambios inducidos por la propia organizacin, en
esencia, la voluntad de desarrollo y la visin de sus dirigentes. Sin embargo,
ningn cambio tiene una causa nica, siendo siempre el mvil del mismo
una combinacin de varios factores externos y/o internos y con una im-
portancia relativa variable. Segn Olas de Lima (2001) [] uno de los as-
pectos ms decisivos para reconsiderar los modos de gestin del sector
pblico va a ser el cambio del entorno. Se pueden destacar aspectos como
(a) la globalizacin de los mercados que provoca problemas de coordinacin
administrativa generados, en parte, por la sobredimensin del sector p-
blico; (b) la aparicin de nuevas preocupaciones pblicas en materia de
EXECUTIVE PERSPECTIVES ON STRATEGIC CHANGE IN PUBLICLY-
OWNED ENTERPRISES. A CASE STUDY OF REGIONAL TELEVISION
CHANNELS IN SPAIN
ABSTRACT: The incorporation of strategic thinking into the management of
public services assumes that public sector managers are capable of leading
change processes that that enable public entities to respond to changing
environments. This paper presents the resutls of a multiple case study of
Spanish regional television channels. The research was carried out to an-
alyze (1) which key organizational elements are analyzed first by public
sector managers when strategic change is initiated, (2) how managers per-
ceive the capacity of public entities to initiate strategic change and (3)
why their perceptions of the capability of their organizations improve. Fi-
nally, the article proposes a model to explain organizational capacity for
change from the management perspective.
KEY WORDS: Strategic change, public sector, management perspectives,
case study.
A MUDANA ESTRATGICA NAS EMPRESAS PBLICAS A PARTIR DA
PERSPECTIVA DIRETIVA. ESTUDO DAS TELEVISES REGIONAIS NA
ESPANHA
RESUMO: A incorporao do pensamento estratgico na direo dos ser-
vios pblicos presume que os gerentes pblicos devem ser capazes de
liderar mudanas que permitam s entidades pblicas responder adequa-
damente s presses do ambiente. Neste trabalho, apresenta-se um es-
tudo de mltiplos casos, realizado em cadeias de televiso regionais na
Espanha, que pretende analisar: 1) que elementos-chave da organizao
inicialmente o gerente pblico avalia quando quer conhecer se sua enti-
dade tem a capacidade de iniciar uma mudana estratgica; 2) como os
gerentes percebem a capacidade da organizao pblica para iniciar uma
mudana estratgica, e 3) por que os gerentes melhoram sua percepo
sobre a capacidade da organizao. Em ltima instncia, prope-se um
modelo explicativo da capacidade de mudana da organizao pblica a
partir da perspectiva diretiva.
PALAVRAS-CHAVE: mudana estratgica, setor pblico, percepo dire-
tiva, estudo de caso.
LE CHANGEMENT STRATGIQUE DANS LES ENTREPRISES PUBLIQUES
SOUS LA PERSPECTIVE DIRECTIVE. ETUDE DES TLVISIONS
RGIONALES EN ESPAGNE
RSUM: Lincorporation de la pense stratgique dans la direction des
services publics prsume que les grants publics soient capables de di-
riger des changements qui permettent aux organismes publics de rpondre
de manire adquate aux pressions du milieu. Ce travail prsente une
tude de nombreux cas, ralise dans des chanes de tlvision rgio-
nales dEspagne et prtend analyser (1) quels sont les lments-cls
de lorganisation quvalue tout dabord le grant public lorsquil veut
savoir si celle-ci possde la capacit dengager un changement strat-
gique, (2) comment les grants peroivent la capacit de lorganisation
publique pour engager un changement stratgique et, (3) pour quoi les
grants amliorent leur perception sur la capacit de lorganisation. Enfin,
il est propos un modle explicatif de la capacit de changement de
lorganisation publique sous la perspective directive.
MOTS-CLS: changement stratgique, secteur public, perception direc-
tive, tude de cas.
medio ambiente, terrorismo, efectividad, desarrollo soste-
nible y valor compartido; (c) las restricciones presupuesta-
rias de las administraciones pblicas debido a la coyuntura
econmica, y (d) la mayor exigencia de los ciudadanos a la
hora de valorar los servicios pblicos. Estas variables, junto
a otras, incitan a los planificadores en el sector pblico
a buscar nuevas alternativas para organizarse y conseguir
los resultados deseados.
No obstante, e independientemente de las causas antes
citadas, algunas organizaciones tratarn de permanecer
en sus posiciones de manera inmutable, ignorando lo que
dicta la realidad, mientras que otras intentarn responder
a cambios puntuales con medidas tambin puntuales o, in-
cluso, pretendern ir ms all anticipndose y previniendo
las posibles consecuencias, con el objetivo de adaptarse
a las mismas antes de que se produzcan. Adicionalmente,
tambin existirn organizaciones que sern generadoras
de cambio en sus sectores y tratarn no slo de antici-
parse, sino de crear situaciones nuevas. As pues, estamos
ante una variable organizativa que va a permitir discri-
minar en funcin de la capacidad de adaptacin continua
de las organizaciones a los cambios que se generan, sean
de la ndole que sean (Galpin, 1998).
En esta lnea, Goi Zabala (1999) considera que la actitud
y posicionamiento de la organizacin frente al cambio
constituyen un determinante de la evolucin y xito de la
misma. De hecho, Caldern, Cuartas y lvarez (2009) con-
sideran que la capacidad de una organizacin para cam-
biar, replantendose elementos como estructuras, valores,
comportamientos y estrategias, es uno de los factores de
xito de las organizaciones en el contexto global. Estos
planteamientos no deben ser ajenos a las organizaciones
pblicas, que deben demostrar que poseen capacidad para
la mejora continua y para la creacin de valor estratgico
(Rodrguez y Pedraja, 2009). En esta lnea, Ramrez-Alujas
(2011) justifica la innovacin en el sector pblico, consi-
derndolo sinnimo de cambio, como la respuesta eficaz
a las necesidades y expectativas de los ciudadanos, a la
contencin de costes y aumento de la eficiencia, y a la me-
jora de la prestacin y resultados de los servicios pblicos.
Sin embargo, otros abogan por la privatizacin de las em-
presas pblicas para incrementar su eficiencia, siendo este
proceso de cambio estudiado recientemente en empresas
espaolas por Zabalza y Matey (2011). Precisamente, las
caractersticas cambiantes del entorno y la creciente incer-
tidumbre que se genera en las organizaciones han hecho
que el estudio del cambio estratgico se convierta en una
lnea de investigacin de gran relevancia, y que las orga-
nizaciones pblicas incorporen el pensamiento estratgico
en la direccin de los servicios pblicos, tal y como pos-
tula Nutt (2006) desde la perspectiva de la Nueva Gestin
Pblica (NGP). En este sentido, y dentro del marco de la
NGP, los gerentes pblicos deben ser capaces de liderar
cambios que permitan a las entidades pblicas responder
adecuadamente a las presiones del entorno. Para ello, se
hace necesario que el gerente considere, a la hora de ana-
lizar los contextos interno y externo, que se dan las condi-
ciones adecuadas para iniciar el cambio planificado.
En este marco se encuadra el trabajo que presentamos
cuyos objetivos son analizar (1) qu elementos clave de
la organizacin evala inicialmente el gerente pblico
cuando quiere conocer si su entidad tiene la capacidad de
iniciar un cambio estratgico, (2) cmo los gerentes per-
ciben la capacidad de la organizacin pblica para iniciar
un cambio estratgico, y (3) por qu los gerentes mejoran
su percepcin sobre la capacidad de la organizacin. En
ltima instancia se propone un modelo explicativo de la
capacidad de cambio de la organizacin pblica desde la
perspectiva directiva. Para ello, presentamos un estudio de
mltiples casos aplicado a los cambios estratgicos pro-
ducidos en cuatro cadenas de televisin regionales en Es-
paa, asegurndonos una diversidad de factores que nos
permita desarrollar un anlisis en profundidad de los de-
terminantes de la capacidad organizativa para iniciar
un cambio estratgico y profundizar en cmo el gerente
procesa dicha informacin para decidir si la organizacin
tiene, o no, la capacidad de cambio requerida.
Para el desarrollo de este trabajo primero se describe la
relacin entre las percepciones directivas y la toma de de-
cisiones, para analizar despus los elementos que deter-
minan dichas percepciones cuando la organizacin pblica
se enfrenta a una iniciativa de cambio estratgico, lo que
nos permite formular las proposiciones objeto de estudio.
Tras la presentacin del trabajo emprico, se comparan las
respuestas organizativas y se extrae el modelo explicativo
de la capacidad de cambio de la entidad pblica. Final-
mente, se ponen de manifiesto las limitaciones de este tra-
bajo y las lneas futuras de investigacin.
El gerente y la importancia
de sus percepciones
La literatura del cambio estratgico constituye el marco de
referencia de nuestra investigacin, hallando la necesidad
de realizar un tratamiento conjunto de las causas y conse-
cuencias del cambio, as como de la importancia del papel
directivo, cuyas percepciones constituyen importantes
condicionantes de las acciones que proponen. De hecho,
se ha llegado a tratar a los directivos emprendedores como
constructores de sistemas y creadores de cambio (Fuglsang
& Sundbo, 2005), si bien estas consideraciones en el m-
bito de las organizaciones pblicas estn comenzando a
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vislumbrarse, ya que a menudo, a los gerentes pblicos
se ha asociado una relativa escasez de habilidades para
la gestin del cambio y del manejo del riesgo (Ramrez,
2011), as como una limitada orientacin de mercado (Za-
balza & Matey, 2011). Por cierto, el proceso de reflexin
que origina el cambio est marcado por la interpretacin
directiva de los acontecimientos internos y externos a la
organizacin, lo que da lugar a una percepcin de la ne-
cesidad de cambiar y determina la magnitud del cambio
propuesto (Martin & Dowling, 1995; Ogbonna & Harris,
2007; Rutherford & Holt, 2007). Estas consideraciones se
reflejan en el anlisis de los elementos que conforman el
cambio estratgico, encontrando una amplia diversidad de
definiciones y conceptualizaciones, recogidas en una lite-
ratura significativa y compleja. Sin embargo, no es objeto
de este trabajo presentar una revisin exhaustiva de la lite-
ratura del cambio estratgico, pero es preciso mostrar una
visin general de los trabajos clave que lo conceptualizan,
con el espritu de estimular el debate y la investigacin, y
concretar el dominio del cambio estratgico.
As, el cambio estratgico puede definirse como la dife-
rencia en forma, calidad o estado a lo largo del tiempo (Van
de Ven & Poole, 1995) de la alineacin de la organizacin
con su entorno. Estas consideraciones tambin se encuen-
tran en otros trabajos, en los que se establece que las reo-
rientaciones estratgicas implican cambios en los sistemas
de productos, servicios, mercados, estructura organizativa
y recursos humanos (Tichy, 1982; Cobb, Samuels & Sexton,
1998; Almaraz, 1994; Goodstein & Burke, 1991; Nadler
& Tushman, 1989, 1990), e incluso, cambios en la misin
global de la empresa o alteracin radical de su enfoque
para conseguirla (Gray & Ariss, 1985; Lorsch, 1986; Mullins
& Cummings, 1999; Pardo y Martnez, 2002; Anderson,
2005), pudiendo afectar a las capacidades bsicas de la
misma (Ruiz y Lorenzo, 1999; Lorenzo, 1999; Zott, 2003).
Sin embargo, Rajagopalan & Spreitzer (1997) delimitan
an ms el campo del cambio estratgico, estableciendo
que estos cambios en la alineacin de la organizacin con
su entorno abarcan (a) cambios en el contenido de la es-
trategia de la empresa, tales como su mbito, la distribu-
cin de recursos, las ventajas competitivas y la sinergia y
(b) cambios en el entorno externo y en la organizacin, que
propician iniciar e implementar cambios en el contenido
de la estrategia. De este modo, los cambios organizativos
que no implican cambios en el contenido de la estrategia
de la empresa no se incluyen en el dominio del cambio
estratgico.
As pues, el papel del gerente, sus creencias y mapas men-
tales influyen en la orientacin y en el enfoque elegido
para enfrentarse al cambio, existiendo un impacto signi-
ficativo en el xito del mismo (Higg & Rowland, 2005;
Rutherford & Holt, 2007). Ahora bien, Taylor (2001) de-
fiende que los equipos de direccin deben actuar ms
como emprendedores individuales que busquen la reso-
lucin de problemas y que adopten, por tanto, una menta-
lidad emprendedora, aprovechando la heterogeneidad de
las percepciones de los diferentes directivos de la entidad
(Santos y Garca, 2008), mientras que Higg & Rowland
(2005) consideran que los directivos deben saber encauzar
y hacer frente a los dilemas ms que buscar soluciones de-
finitivas a los mismos. En este mbito, las decisiones que
los directivos proponen pueden diferir como consecuencia
de las valoraciones que realicen, dependiendo tales per-
cepciones de las diferencias cognitivas de los mismos.
En las situaciones fuertes (Mullins & Cummings, 1999),
o aqullas interpretadas de la misma forma por la ma-
yora de los actores, se obtienen conclusiones similares res-
pecto a la necesidad y al tipo de respuesta (Harrison &
Easton, 2002), exigiendo las circunstancias en s mismas
una respuesta determinada, lo que Whitmore (2004) ha
denominado cambio imperativo, propio -por ejemplo- de
las desregulaciones de servicios en el sector pblico o los
fuertes recortes presupuestarios. Sin embargo, en las si-
tuaciones dbiles hay ambigedad sobre el significado de
los acontecimientos y la conveniencia de las respuestas,
por lo que la motivacin de los individuos para responder
puede variar en funcin de sus mapas cognitivos y asun-
ciones culturales (Eisenhardt et al., 1997; Westwood &
Kirkbride, 1998; Oreja & Ynes, 2001; Ogbonna & Harris,
2002; Rutherford & Holt, 2007). Es ms, puede que el di-
rectivo perciba incorrectamente las seales emitidas que
anticipan el cambio, dando lugar a sesgos cognitivos que
deforman la percepcin individual, por lo que la valoracin
directiva se convierte en la primera barrera al cambio (Ru-
melt, 1995; Lorenzo Gmez, 1999; Pardo y Martnez, 2002,
Santos y Garca, 2008).
Por tanto, las valoraciones directivas adquieren especial
importancia en las situaciones dbiles, en las que los ge-
rentes, basndose en sus percepciones, identifican las po-
sibles alternativas para cambiar, los medios y recursos de
la entidad para emprender el cambio y la necesidad de
actuar de forma inmediata (Bean & Eisenberg, 2006; Die-
fenbach, 2007). As pues, ante tales situaciones, las varia-
bles que intervienen en el proceso de toma de decisiones
estratgicas en las empresas pueden ser aplicables a las
organizaciones pblicas, e incluso, siguiendo a Rodrguez
& Pedraja (2009) resulta fundamental descubrir qu varia-
bles de dicho proceso explican la calidad de las decisiones.
Por tanto, la reflexin estratgica se convierte en un im-
pulso para las organizaciones, estimulando la accin, lo
que lleva a Fuglsang & Sundbo (2005) a afirmar que la or-
ganizacin depende de la capacidad de integracin de los
comportamientos innovadores de los actores del cambio,
tanto directivos como empleados, transformando posible-
mente la estructura y la funcionalidad de la empresa. Es
ms, Brotheridge (2005) sugiere que si el directivo inter-
preta el cambio de una manera concreta, los empleados
probablemente vern el cambio de la misma manera, con-
virtindose las interpretaciones de los empleados en el re-
flejo de las de sus directivos.
Dado el propsito de este estudio, en la siguiente seccin
se describen los elementos clave que determinan la per-
cepcin directiva de la capacidad de la entidad para iniciar
un cambio estratgico.
Elementos determinantes de la
percepcin directiva sobre la
capacacidad organizativa de cambio
Una de las cuestiones importantes en el estudio del cambio
estratgico es si las organizaciones tienen los recursos ne-
cesarios para cambiar (Ginsberg, 1988; Hope & Balogun,
2002) y si as lo percibe y, por tanto, lo valora, el directivo
(Mullins y Cummings, 1999), ya que el proceso de cambio
se sustenta en las interpretaciones de los entornos y de los
recursos que la empresa tiene o puede tener (Fuglsang y
Sundbo, 2005; Diefenbach, 2007). De esta forma, la valo-
racin directiva de la capacidad de la organizacin para
iniciar un cambio estratgico est, por tanto, supeditada
a las percepciones que el directivo tenga de los recursos y
capacidades de la empresa, tanto disponibles como poten-
ciales, y al mismo tiempo, est influenciada por diversas
caractersticas organizativas y de desempeo de la labor
empresarial que pueden alentar o disuadir la decisin de
cambio. En la literatura sobre cambio estratgico, el estudio
de los recursos y capacidades de una organizacin para de-
sarrollar el cambio estratgico se ha centrado, entre otras,
en variables tales como los recursos tcnicos, humanos, fi-
nancieros y/o econmicos, la experiencia profesional del
directivo, la adquisicin de nuevos conocimientos y habi-
lidades para afrontar el cambio, la resistencia al cambio
y el desarrollo de rutinas de cambio (e. g., Rajagopalan
& Spreitzer, 1997; Dawley, 1999; Westwood & Kirkbride,
1998; Ogbonna & Harris, 2002; Luscher, Lewis & Ingram,
2006; Bean & Eisenberg, 2006; Riad, 2007; Greve, 1998;
Grant, Michelson, Oswick & Wailes, 2005; Reed & Vakola,
2006; Haddadj, 2006; Awortwi, 2010; Ramrez, 2011). Por
ello, analizaremos algunos aspectos clave que el directivo
valora en la determinacin de la capacidad, a saber: los
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recursos de la organizacin a travs del slack -cuyo trmino
ser explicado ms adelante- y de la cultura organizativa;
y las capacidades bsicas derivadas de la existencia de ru-
tinas de cambio.
Slack organizativo
Cyert & March (1963, p. 36) conceptualizan el slack or-
ganizativo como la diferencia entre el total de recursos
disponibles en una empresa y el total de recursos necesa-
rios para mantener el ajuste de la organizacin con su en-
torno. As, el slack representa el exceso de recursos de una
organizacin (Kim & Duhaime, 1993) que le permite cierta
libertad para comprometerse (Thompson, 1967) y que se
configura como [...] la almohada de recursos actuales o
potenciales que consigue una organizacin para adaptarse
exitosamente a la presin interna y/o externa del cambio
en una poltica, as como para iniciar cambios en estrate-
gias respecto al entorno externo (Bourgeois, 1981, p. 30).
El concepto de slack de recursos ha recibido desde sus or-
genes una amplia atencin investigadora, principalmente
en dos vertientes. La primera corriente lo considera como
ineficiencia en el proceso de direccin de los recursos or-
ganizativos, por lo que se recomienda minimizar el slack,
generalmente definido como slack presupuestario.
Sin embargo, Thompson (1967) lidera la vertiente de in-
vestigacin que defiende que en el nivel institucional es
conveniente llevar a cabo una bsqueda constante de
oportunidades que garanticen la adaptacin de la orga-
nizacin a largo plazo, lo que requiere la existencia del
slack. Esta corriente, por tanto, entiende el slack como una
reserva intencionada, legtima y ms o menos controlable
de recursos que representa un factor estratgico impor-
tante en la determinacin de la capacidad de una orga-
nizacin para cambiar. El slack organizativo puede, por
tanto, considerarse como determinante de los recursos
de la organizacin para iniciar el cambio. En este sentido,
toda organizacin requiere un nivel mnimo de recursos
para considerar o implementar el cambio exitosamente,
por lo que la ausencia de slack o una base restrictiva de
recursos harn que el directivo considere que la entidad no
tiene capacidad suficiente para actuar.
En el extremo opuesto podemos encontrar la existencia
de un conjunto abundante de recursos no comprome-
tidos en la organizacin, que incitan al directivo a pro-
mover comportamientos proactivos como la innovacin
y a intentar realizar nuevas inversiones. En este caso, el
slack se considera como una fuente de reservas y acta
como mecanismo ofensivo que facilita la realizacin de
nuevos proyectos (Smart & Vertinsky, 1984). No obstante,
y al mismo tiempo, este exceso de recursos, en situaciones
inciertas, puede desalentar el cambio, al hacer que el di-
rectivo no se cuestione la necesidad inmediata de actuar,
sino que opte por desarrollar el cambio sin premura. Todo
ello nos lleva a establecer que:
Proposicin 1: El directivo percibe una mayor capacidad
de actuacin en la medida en que considera que la or-
ganizacin tiene recursos suficientes que puede compro-
meter en el cambio estratgico.
Cultura organizativa
El conjunto de reglas y normas que rigen la organizacin
afecta a la decisin del directivo sobre el cambio, ya que la
cultura organizativa acta como filtro a travs del cual se
percibe la realidad a la que se enfrenta la empresa (Claver,
Gasc, Llopis & Lpez, 2000; Beaver & Carr, 2002; Die-
fenbach, 2007; Riad, 2007). De hecho, las valoraciones que
el directivo realiza de los recursos necesarios para iniciar el
cambio estn supeditadas a sus estructuras culturales, lo
que puede distorsionar su percepcin sobre la capacidad
de emprender el cambio, e incluso eludirlo por carecer de
conocimientos, habilidades y competencias para ello (Ru-
melt, 1995; Pardo y Martnez, 2002; Anderson, 2005;
Grant et al., 2005; Awortwi, 2010).
Sin embargo, la cultura organizativa no slo influye en
la decisin de cambiar, sino que tambin constituye uno
de los recursos clave en la valoracin directiva de la ca-
pacidad, ya que para que las transformaciones organiza-
tivas tengan efectos en variables como la innovacin, la
capacidad de competir, el desempeo organizativo, etc.,
se requiere que el cambio se entienda como un proceso
humano, y que se acte sobre valores enraizados en los co-
lectivos que forman la organizacin (Caldern et al, 2009).
En este sentido, la literatura organizativa ha reflejado el
acuerdo creciente respecto a que la cultura organizativa es
un aspecto importante en cualquier entidad, ya que los va-
lores compartidos por los miembros de la organizacin son
distintivos y relevantes, ejercen influencias y se reinventan
continuamente, representando el espritu y la cultura de
la organizacin (Causon, 2004), y de cara al cambio con-
forma una espada de doble filo: una cultura arraigada y
fuerte puede ser un activo vital para una organizacin,
pero slo si es correcta para el desarrollo de su misin
y estrategia, si no esta cultura puede torpedear la accin
estratgica, manifestndose en una resistencia al cambio
y devaluando la valoracin directiva de la capacidad de
actuar.
Es ms, la literatura sobre cambio no slo refleja la ne-
cesidad de iniciar cambios en el sistema de valores cultu-
rales si stos no son acordes a la estrategia que se desea
desarrollar, sino que tambin induce a cambiar los arte-
factos culturales, entendidos stos como el conjunto de
atributos (objetos, comportamientos, lenguaje, rituales, di-
seo interior, equipamientos) que ayuda a caracterizar una
organizacin como diferente a otra (Higgins & McAllaster,
2004; Luscher et al., 2006; Frahm & Brown, 2007). Estas
consideraciones nos llevan a proponer que:
Proposicin 2: El directivo percibe una mayor capacidad
de actuacin en la medida que considera que la cultura
organizativa propicia el desarrollo de cambios.
Rutinas de cambio
Considerando las rutinas como el flujo interconectado de
ideas, acciones y resultados que genera el cambio, la teora
del aprendizaje considera que las organizaciones son ms
propensas a cambiar cuando han instaurado rutinas para
realizar cambios, entre las que se incluyen el desarrollo de
nuevas habilidades, la redefinicin de las existentes, y la
adquisicin de los recursos necesarios, as como los proce-
dimientos de cambio de rutinas y creacin de nuevas ru-
tinas (Kelly & Amburgey, 1991; Greve, 1998; Roffe, 1999;
Bngens & Araujo, 2002; Anderson, 2005, Awortwi, 2010).
De hecho, la existencia de rutinas puede conducir a la
aplicacin de soluciones que fueron exitosas en otros mo-
mentos, e incluso utilizar soluciones en ausencia de re-
troalimentacin, simplemente porque se han convertido
en respuestas aprendidas encapsuladas en la memoria de
la organizacin (Van der Bent, Paauwe & Williams, 1999;
Haddadj, 2006; Reed & Vakola, 2006). Adicionalmente,
el directivo valorar positivamente la capacidad de actua-
cin si la organizacin recientemente ha realizado cambios
similares (Greve, 1998). As, se considera que cada ocu-
rrencia de un cambio incrementa la probabilidad relativa
de recurrencia frente a otras posibles acciones (Amburgey,
Kelly & Barnett, 1993), ya que cualquier actuacin depen-
der de las realizadas anteriormente. Estas consideraciones
implican que a medida que transcurre el tiempo desde la
ltima aplicacin, es menos probable que el directivo va-
lore la utilizacin de una rutina de cambio concreta. Sin
embargo, la probabilidad de un cambio no slo depende
de la frecuencia y de lo reciente que sea el cambio anterior,
sino tambin del momento en que ste tuvo lugar dentro
del ciclo de vida de la organizacin. De esta forma, se con-
sidera que los cambios iniciados en las primeras etapas de
la organizacin desencadenarn una tendencia ms fuerte
hacia cambios posteriores (Boeker, 1989). Consecuente-
mente, establecemos que:
Proposicin 3: El directivo percibe una mayor capa-
cidad de actuacin en la medida que considera que la
organizacin tiene experiencia en el desarrollo de cam-
bios del mismo tipo y ha establecido rutinas para realizar
el cambio.
As pues, la revisin de la literatura nos lleva a plantear un
modelo preliminar explicativo de la capacidad de cambio
de la organizacin pblica desde la perspectiva directiva
(Figura 1) que refleja las relaciones tericas establecidas y
que sern objeto de anlisis a travs del estudio de mlti-
ples casos aplicados a las cadenas de televisin de mbito
regional en Espaa.
FIGURA 1. Modelo preliminar sobre la determinacin de la
capacidad de cambio en las entidades pblicas desde la
perspectiva directiva.
Excedente de
recursos ( ) slack
Cultura
organizativa
Rutinas de
cambio
Entorno
externo
Humanos
Tcnicos
Econmicos
Idoneidad
Arraigo
Acciones acometidas
Existencia previa
Utilizacin
Capacidad
percibida
de cambio
Perfil directivo
Metodologa: el estudio de mltiples casos
La realizacin emprica de este trabajo de investigacin
se fundamenta en el estudio de mltiples casos sobre el
cambio estratgico. El estudio de casos es una investi-
gacin emprica que estudia un fenmeno contemporneo
dentro de su contexto real, en la que los lmites entre el
fenmeno y el contexto no son claramente visibles, y en la
que se utilizan distintas fuentes de evidencia (Yin, 1994).
Por ello, incluso aunque muchos acadmicos consideran
que los casos nos alejan de la manera normal en que se
debe hacer ciencia (Bonache, 1999), los estudios de casos,
como ejemplos reales de la experiencia de las organiza-
ciones, son capaces de mostrar sus propias historias sobre
el desarrollo del cambio en la prctica y de cmo el con-
tenido, el contexto y las polticas de cambio interaccionan
para formar [...] la odisea dinmica del cambio (Dawson,
1997, p. 390).
Consideramos que las televisiones regionales espaolas
representan un marco adecuado para comparar las res-
puestas y obtener un modelo de los elementos que afectan
a la percepcin de la capacidad de cambio, dado que los
objetivos de estas organizaciones pblicas son semejantes
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y el entorno general audiovisual al que se enfrentan les ha
llevado a emprender diversas estrategias para fortalecer su
posicin e intentar mantener su cuota de mercado.
En este contexto, para la seleccin del tipo de organizacin
y de los casos, se realiz, en primer lugar, un sondeo ge-
neral sobre las empresas audiovisuales que tienen cadenas
generalistas, independientemente de su mbito de cober-
tura. En segundo lugar, recurrimos a fuentes externas a las
cadenas de televisin (directivos audiovisuales que ya no
ejercan su labor profesional y gabinetes de investigacin
independientes) para concretar los cambios estratgicos
que se podan analizar en cada una de ellas, siguiendo las
recomendaciones de Pettigrew (1990) y Harris & Wegg-
Prosser (2007) sobre la visin que el investigador puede
formarse empricamente de los problemas, previsiones y
experiencias del sector y de las organizaciones que operan
en l. De este modo, se obtiene una visin del entorno y
de las situaciones y acontecimientos del mismo exentas de
las percepciones de los gerentes audiovisuales, otorgando
al estudio una valoracin objetiva del entorno (Santos y
Garca, 2008).
Tras realizar entrevistas con expertos sectoriales, nos de-
cantamos por analizar el cambio estratgico en las tele-
visiones regionales, ya que en estas organizaciones, de
menor tamao, los procesos de cambio y las variables que
influyen en los mismos son ms visibles y transparentes
que en las televisiones nacionales, tanto generalistas como
plataformas digitales. De hecho, las cadenas de televisin
regionales son de titularidad pblica, tienen caractersticas
similares en cuanto al nombramiento de sus mximos res-
ponsables, sus principales objetivos versan en torno a la
identidad cultural y la proximidad de la cadena a sus ciu-
dadanos, pueden tener un nivel de compromiso mayor con
el proyecto de investigacin que se pretende desarrollar
dadas sus caractersticas de servicio pblico, mantienen
contactos peridicos con otros directivos de las cadenas
regionales mediante las comisiones y reuniones de la Fe-
deracin de Organismos de Radio y Televisin Autonmica
(FORTA), etc. Adems, la heterogeneidad de las mismas en
cuanto a aos de vida, liderazgo, beneficios, formacin de
los responsables, etc., no han impedido que estn desa-
rrollando cambios estratgicos importantes para competir
y, por tanto, conforman un marco de referencia adecuado
para los fines de esta investigacin. Procedimos a con-
cretar los cambios estratgicos especficos realizados en
las televisiones regionales en los ltimos aos, y some-
terlos a la valoracin de un experto en el sector, que valor
la idoneidad del mismo tomando en consideracin la tra-
yectoria de la cadena, ya que en algunos casos las cadenas
haban desarrollado cambios estratgicos sucesivos.
El estudio de casos se compone del anlisis de cuatro cam-
bios estratgicos realizados por cadenas regionales de te-
levisin en Espaa, cuyas identidades no se desvelan por
los compromisos adquiridos en el estudio, y en el que se
incluyen cadenas de televisin regional de reciente crea-
cin, otras pioneras en su sector; unas pequeas y otras
de importancia considerable en cuanto al nmero de em-
pleados; unas dirigidas por personas con conocimientos y
formacin periodstica, otras por administradores de em-
presas; unas que deben salvaguardar la naturaleza bi-
linge de su Comunidad, otras en las que este aspecto no
conforma su cometido de servicio pblico; unas de gestin
pblica y otras que combinan modelos mixtos de gestin
que incluye a la iniciativa privada, etc., lo que nos garan-
tiza la existencia de una diversidad de factores que nos
permite analizar en profundidad los elementos determi-
nantes de la capacidad de cambio en las organizaciones.
En este sentido, la seleccin de casos responde a la lgica
de la rplica (Yin, 1994), eligiendo cada caso de forma que
cumpla dos requisitos: que prediga resultados similares a
otro caso (rplica literal), dadas unas condiciones similares;
y que genere resultados opuestos a otros casos (rplica
terica), pero por razones predecibles. De acuerdo con esta
lgica, Chiva Gmez (2001) establece que un estudio de
casos requerira un mnimo de cuatro unidades de anlisis.
Por ltimo, los aspectos relacionados con la validez y la fia-
bilidad de un estudio de casos exigen que fijemos criterios
y mtodos rigurosos que garanticen la calidad de la inves-
tigacin (Bonache, 1999; Numagami 1998; Chiva, 2001),
y precisa que los datos recopilados sean triangulados (Nu-
magami 1998; Bean & Eisenberg, 2006; Haddadj, 2006;
Diefenbach, 2007; Frahm & Brown, 2007; Harris & Wegg-
Prosser, 2007). Al respecto, en primer lugar, utilizamos
varias fuentes de informacin (entrevistas con expertos
sectoriales, cuestionarios a los equipos directivos de las ca-
denas de televisin, memorias anuales, web corporativas,
estudios de audiencias, investigaciones anuales sectoriales
de consultoras privadas y estudios de satisfaccin de los
ciudadanos), diseamos los protocolos de recogida y an-
lisis de la informacin, y ofrecimos a los propios directivos
la revisin de los resultados provisionales para la validez
del modelo.
En segundo lugar, para garantizar la validez interna apli-
camos la triangulacin terica de datos, de investigadores,
y la metodolgica. Adicionalmente, se compararon las va-
riables previamente identificadas en la revisin terica
con los resultados obtenidos empricamente, y se realiz
un proceso iterativo de anlisis de la evidencia. El tercer
criterio hace alusin a la validez externa, que obtenemos
con la comparacin de mltiples casos, mientras que la fia-
bilidad se refiere al grado de consistencia, lo que nos ha
llevado a elaborar un protocolo con la especificacin de
los pasos seguidos, y una base de datos con la informacin
recopilada.
Anlisis de la evidencia emprica
Dedicaremos este apartado al anlisis de las respuestas
que los gerentes de las diferentes cadenas regionales han
proporcionado as como de la documentacin secundaria
disponible.
Capacidad percibida para el cambio
Las valoraciones que los directivos de cada cadena han
realizado sobre la disponibilidad y accesibilidad de los me-
dios necesarios para acometer el cambio nos permiten
construir tres tramos diferenciados para discutir las pro-
posiciones (Figura 2). Con esta clasificacin pretendemos
analizar los elementos que pueden influir en el nivel de ca-
pacidad percibida clasificando los casos en los que los di-
rectivos han percibido un elevado nivel de capacidad (caso
B), frente a los que han manifestado un nivel de capacidad
medio (casos A y D), y el que ha declarado un escaso nivel
de capacidad (caso C).
FIGURA 2. Nivel de percepcin directiva sobre la capacidad
de cambio.
caso C casos A, D caso B
Bajo Alto
Disponibilidad de recursos para comprometer
El equipo directivo del caso C valora muy negativamente
la disponibilidad de recursos con los que cuenta la cadena
para comprometerse con el cambio, ya que no slo no
posee recursos ociosos, sino que carece de los necesa-
rios para su normal funcionamiento. De hecho, los recursos
econmicos son escasos, el personal pertenece a una pro-
ductora privada, y los cargos directivos en la mayora de
los casos estn ocupados por personas jvenes, con rela-
tivamente poca experiencia profesional en comparacin a
los que ostentan puestos similares en otras cadenas, pero
con mucha ilusin por conseguir sacar a flote a la televi-
sin regional (Tabla 1).
En los casos A y D, los directivos manifestaron un nivel
medio de capacidad percibida de actuacin. As, en el caso
A, los directivos consideran que contaban con recursos,
aunque escasos, que les permitan comprometerse con el
cambio. Entre ellos destacan los recursos humanos, cen-
trndose tanto en el bagaje profesional del director como
en la vala de sus trabajadores. Sin embargo, se reprocha
la capacidad innovadora y creativa de los empleados, re-
firindose a la escasez de talentos que indaguen en las
audiencias, en nuevos formatos, en los gustos y costum-
bres de los consumidores, etc., lo que justifica su moderada
valoracin de los recursos disponibles.
TABLA 1. Disponibilidad de recursos.
Recursos
Econmicos
Recursos
Tcnicos
Recursos Humanos
Caso C Carencia Carencia
Carencia productora
privada
Caso A Limitados Limitados
Vala, pero carencia de
talento
Caso D Limitados Limitados Formacin limitada
Caso B Limitados Excedentes Excedentes
Del mismo modo, los directivos del caso D consideraron
que los recursos disponibles para emprender el proceso de
cambio eran moderados. As, destacaron que su disponi-
bilidad econmica es limitada, y que los recursos tcnicos
con los que cuenta para afrontar la era de la digitalizacin
y la renovacin tecnolgica tambin son escasos, adems
de obsoletos, a lo que suman la limitada formacin de sus
recursos humanos para afrontar la nueva etapa.
Por ltimo, los directivos del caso B valoraron muy positi-
vamente los recursos que podan comprometer en la inicia-
tiva de cambio, destacando, principalmente, los humanos
y tcnicos, ya que aunque la cadena tiene prdidas im-
portantes y se reconoce la trascendencia de la carencia
de recursos econmicos, no se considera que stos limiten
su capacidad de actuacin. De este modo, la existencia
de recursos ociosos en la organizacin, que no estn
comprometidos, les permiten actuar de manera proactiva,
asocindose as a la funcin ofensiva del slack; ms si te-
nemos en cuenta que los directivos del caso B perciban el
entorno como relativamente estable, intentando antici-
parse a l, y no consideraban que ste fuese a suponer una
seria amenaza para la empresa.
As, podemos considerar que la valoracin directiva sobre
la disponibilidad de recursos es un factor determinante del
nivel de capacidad percibido, aunque el aspecto econ-
mico slo ha sido un elemento destacado en el caso en
que la supervivencia de la cadena estaba en juego (caso
C). El resto reconocen esta carencia, aluden a contratos
programas, a los planes de financiacin a largo plazo
para el desarrollo de su cadena, etc., y como contraste
destacan los factores humanos y tcnicos en sus valora-
ciones de los recursos disponibles. Por ltimo, slo hemos
podido apreciar un caso en el que los directivos conside-
raban que disponan de recursos no comprometidos y, por
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tanto, contaban con un slack de recursos que utilizaron de
forma proactiva en un entorno estable. Nos resta poder
comprobar cmo sera esta relacin en entornos conside-
rados por el directivo como dinmicos, complejos y turbu-
lentos, y as poder analizar la decisin tomada en tales
circunstancias.
Cultura organizativa
Uno de los recursos ms importantes con los que cuenta
una organizacin de cara a un proyecto de cambio es el
conjunto de creencias y valores de la misma, que pueden
impedir o facilitar la iniciativa de cambio. Siguiendo la cla-
sificacin anteriormente propuesta, consideraremos en
primer lugar el particular modelo de gestin mixta del caso
C, que requiere que en el anlisis de la cultura organiza-
tiva se considere el papel que sta juega en dos mbitos
organizativos distintos pero compartidos: la cadena de te-
levisin y la productora adjudicataria de los contenidos.
En este sentido, los responsables del cambio de la cadena
consideraban que las creencias y la forma de trabajar en su
organizacin no eran las idneas para el cambio, pero que
dado que la cultura no estaba arraigada, stas no iban a
suponer un gran obstculo al mismo. En lo que a la produc-
tora se refiere, subsiste un conflicto de valores derivado de
la pertenencia a una empresa privada y la prestacin de
servicios y clara vinculacin a un ente pblico que implica
un desarraigo y/o confusin cultural por parte de los em-
pleados de la productora, lo que no fomenta el ambiente de
cambio. No obstante, la direccin de la cadena intenta es-
tablecer comunicacin y dilogo con los mismos, para que
se genere una cultura ms propensa al cambio (Tabla 2).
TABLA 2. Cultura organizativa.
Arraigo
Facilitadora/
Inhibidora
Acciones directivas
Caso C No
Ni facilita ni inhibe
el cambio
Comunicacin, dialogo, resolu-
cin de conflictos de valores
Caso A No
Ni facilita ni inhibe
el cambio
Publicaciones internas, men-
sajes, colaboracin, innovacin
Caso D No
No ideal para el
cambio
Participacin, comunicacin,
incentivos, valores
Caso B Si
Importante base
para el cambio
Compromiso mejora, apertura
al exterior, anticipacin
En segundo lugar, los casos en los que se valor la capa-
cidad de actuacin como media tambin coinciden en
cuanto a las interpretaciones que los directivos han rea-
lizado respecto a sus respectivos modelos culturales. As,
el caso A, segn sus directivos, no puede considerarse que
haya estado apoyado por una cultura organizativa que
fuese a facilitarlo, aunque al no ser una cultura arraigada,
sta no supondra una fuerza inhibidora del mismo. En este
sentido, debemos sealar que los miembros del caso A no
compartan con los directivos los valores necesarios para
llevar a cabo el cambio (e. g., colaboracin, aceptacin de
cambios, flexibilidad, adaptacin, etc.), por lo que no se
identifican con el mismo. Sin embargo, la direccin de la
empresa intenta solventar las carencias del modelo cul-
tural transmitiendo, a travs de las publicaciones internas,
mensajes con lemas sugerentes que invitan a la asimila-
cin de nuevos valores relacionados con el cambio, la co-
laboracin y la innovacin. De forma similar, los directivos
del caso D consideraban que el modelo cultural vigente,
aunque no era muy acorde al cambio, no estaba suficien-
temente arraigado, por lo que ponen en marcha un con-
junto de actuaciones encaminadas a que los implicados se
identifiquen con la iniciativa de cambio, entre las que des-
taca, la participacin en el desarrollo del plan estratgico,
la comunicacin de los incentivos asociados al cambio, la
transmisin de los valores organizativos necesarios para el
desarrollo del mismo, etc.
Respecto al caso en que se manifiesta el mayor nivel de
capacidad percibida para afrontar el cambio, caso B, el
modelo cultural es definido por sus directivos como un so-
porte relevante de la misma. Concretamente, este modelo
se caracteriza por valores como el compromiso continuo
con la mejora, la apertura al exterior, la anticipacin al
futuro, la colaboracin entre los empleados, etc., aspectos
que se refuerzan en las manifestaciones realizadas por un
miembro directivo en las que destaca la capacidad de re-
accin y el afn constante de innovacin que demuestra
el personal de la cadena. A estos elementos se une la esta-
bilidad que le otorga un equipo directivo que lleva al frente
de la misma varias temporadas, y que prcticamente est
formado por las mismas personas que en temporadas ante-
riores haban conseguido el liderazgo de la cadena, lo que
consolida an ms la cultura arraigada de la misma.
De este modo, podemos considerar que el conjunto de
creencias y valores de una organizacin constituye un as-
pecto determinante en la valoracin directiva de la capa-
cidad de actuacin y que constituye un elemento clave que
puede facilitar la iniciativa de cambio. De hecho, los casos
en los que se percibe una menor capacidad de actuacin
se caracterizan por la existencia de una cultura no acorde
con el cambio, pero que al no estar arraigada no supone un
freno al mismo. Adems, el hecho de que la cultura orga-
nizativa no est interiorizada supone que los directivos la
traten como una variable que depende de otros aspectos
en los que se puede actuar para modificarla y adecuarla
a una cultura ms propensa al cambio, iniciando acciones
encaminadas a promover los valores que el cambio nece-
sita para su desarrollo.
Capacidades bsicas fundamentadas en las rutinas
El desarrollo de dinmicas de cambio previas a la que
estamos analizando constituye otro elemento en la con-
sideracin de la capacidad de actuacin. Ahora bien, la
existencia de dichas rutinas no implica la utilizacin de las
mismas, por lo que en la discusin siguiente analizaremos
no slo su presencia sino su aprovechamiento para la ini-
ciativa de cambio objeto de estudio.
En la corta andadura del caso C no se haban realizado
cambios importantes en la estrategia de la empresa, salvo
las adecuaciones propias de una cadena en lanzamiento y
en sus primeros aos de vida, ajustndose principalmente
a variaciones experimentales en las programaciones (Tabla
3).
Sin embargo, el caso A haba desarrollado cambios en
todas sus etapas anteriores, por lo que podemos considerar
que tiene el hbito de cambiar, aunque en esta ocasin,
el responsable del cambio no se fundamenta en ninguno
de los cambios previos realizados, encontrndose una
justificacin en el fracaso de las iniciativas emprendidas
anteriormente y en que la persona que ostenta la actual
responsabilidad del cambio lo hace en sustitucin de otro
miembro que no haba conseguido las expectativas gene-
radas, lo que hace suponer que no desea sustentarse en las
experiencias acumuladas bajo dicha direccin. Del mismo
modo, el caso D haba desarrollado diversos cambios con
el mismo objetivo de liderar los informativos, por lo que los
directivos consideraban que en esta ocasin deban apro-
vechar la experiencia obtenida, pero no siguiendo exacta-
mente los cambios ms recientes, ya que la digitalizacin
exige una mayor vinculacin y relacin con nuestra comu-
nidad, por lo que los contenidos anteriores no son total-
mente vlidos en esta ocasin. As, aunque existe el hbito
de cambio, el contenido actual del mismo difiere de los ya
desarrollados por la cadena, lo que sustenta la percepcin
directiva sobre una moderada capacidad de actuacin.
TABLA 3. Rutinas de cambio.
Existencia de
rutinas
Uso de
rutinas
Causas de uso o no
de las rutinas
Caso C No - -
Caso A S No Nuevo directivo
Caso D S Parcial Innovacin parcial
Caso B S Parcial Nuevo canal
Por ltimo, en el caso B, el comit de direccin se plante
un cambio que aprovechase en cierta medida la expe-
riencia de la organizacin en la realizacin de cambios,
aunque sin ajustarse fielmente a los patrones de cambio
seguidos hasta el momento, ya que no eran adecuados
a las nuevas exigencias de la demanda. De hecho, la no-
vedad que entraa el desdoblamiento del segundo canal
de televisin difcilmente puede sustentarse en actua-
ciones disponibles en la cadena, por lo que en este caso la
existencia de rutinas de cambio sustenta parcialmente la
iniciativa de cambio actual y, por tanto, la percepcin di-
rectiva de la capacidad de actuacin.
De este modo, podemos considerar que el desarrollo de
rutinas de cambio no supone por s slo un elemento clave
en la determinacin del nivel percibido de capacidad. De
hecho, en todos los casos, excepto en la cadena ms joven,
se han realizado cambios previamente, por lo que se puede
considerar instaurada la rutina de cambio, pero cualquier
variacin en cuanto a los contenidos del mismo y a las ac-
tuaciones realizadas supone que el directivo deseche tal
aprendizaje y tienda a generar nuevas rutinas.
Conclusiones: modelo inducido
Las conclusiones que podemos extraer del anlisis de la
evidencia emprica respecto a las valoraciones que los di-
rectivos realizan sobre la capacidad de actuacin y los
elementos considerados en la misma, nos llevan a consi-
derar que la disponibilidad y uso de los recursos y capaci-
dades actuales y potenciales es un elemento determinante
de la capacidad percibida. Al respecto, debemos destacar
que el directivo determina la capacidad de actuacin va-
lorando principalmente la disponibilidad de recursos que
puede comprometer en la iniciativa de cambio. Ahora bien,
en nuestra evidencia emprica, aunque los recursos eco-
nmicos se consideran esenciales para el desarrollo del
cambio, su limitacin suele acompaarse de acciones en-
caminadas a acceder a los mismos por diversas vas de fi-
nanciacin, concedindose ms importancia a los factores
humanos y tcnicos, cuyas carencias tambin conllevan ac-
ciones intencionadas para conseguirlos, entre las que des-
tacan las actividades formativas de sus propios empleados.
Adicionalmente, adquieren especial relevancia las valo-
raciones que los directivos realizan respecto a la cultura
organizativa, ya que stos analizan e interpretan la ade-
cuacin del modelo cultural vigente en la organizacin con
el necesario para la iniciativa de cambio, de tal manera
que si existe desajuste y el modelo cultural no est ex-
cesivamente interiorizado, es tratado como una variable
que depende de otros aspectos, realizando el directivo ac-
ciones intencionadas para que se produzca el ajuste.
Por otra parte, la literatura existente pone de manifiesto
que las organizaciones son ms propensas a cambiar
cuando han instaurado rutinas para realizar cambios,
aunque nuestra evidencia emprica nos muestra que este
J O U R N A L
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INNOVAR
hecho no es por s slo un elemento determinante del
nivel percibido de capacidad. Es ms, el directivo valora
positivamente la dinmica de cambio de la organizacin
slo cuando las transformaciones realizadas previamente
se ajustan a los contenidos de la propuesta que se desea
emprender y se sustentan en cambios realizados con
xito.
De este modo, el modelo inducido tras el anlisis de la
evidencia emprica se puede representar en la figura 3 y
muestra las relaciones extradas de nuestro estudio y que
sern objeto de investigaciones posteriores que permitan
la generalizacin estadstica de los resultados obtenidos.
FIGURA 3. Modelo inducido para explicar la capacidad del
cambio en las entidades pblicas desde la perspectiva
directiva.
Excedente de
recursos ( ) slack
Cultura
organizativa
Rutinas de
cambio
Entorno
externo
Humanos
Tcnicos
Econmicos
Arraigo x Idoneidad
Acciones acometidas
Existencia previa
x Utilizacin
Capacidad
percibida
de cambio
Perfil directivo
Limitaciones e investigaciones futuras
Dada la metodologa utilizada en este trabajo, una
primera limitacin de la investigacin est relacionada
con las posibilidades de generalizacin de los resultados.
Por consiguiente, nos planteamos la posibilidad de realizar
estudios de corte cuantitativa que permitan acceder a po-
blaciones mayores y a otras entidades pblicas y refrendar
el modelo propuesto. Por otro lado, la combinacin de
fuentes de informacin utilizadas en este estudio ha sido
fundamental para la validacin del trabajo, sin embargo
las entrevistas estn sujetas a ciertas limitaciones relacio-
nadas con la participacin de los investigadores en la ob-
tencin de la informacin, lo que se subsana, al menos en
parte, con la utilizacin de otras fuentes de informacin.
Consideramos conveniente que, en futuras investigaciones,
se trate de adoptar un enfoque multidisciplinar en el que
tenga cabida la utilizacin de diferentes instrumentos para
la obtencin de la informacin y entre los que se contem-
plen las entrevistas en profundidad y la presencia durante
un tiempo prolongado en la organizacin que est desar-
rollando el cambio.
Una tercera limitacin de este estudio est relacionada
con la cuestin del fracaso de una iniciativa de cambio,
dado que la totalidad de las dinmicas analizadas estaban
en desarrollo o haban concluido con xito. Adems, se da
la circunstancia que en aquellas entidades pblicas que
haban emprendido cambios anteriores infructuosos, los
responsables del mismo ya no pertenecan a la organiza-
cin, con los inconvenientes que eso supone respecto a la
accesibilidad al informante clave y a la informacin que
nos permitiese analizar el caso en cuestin. Sin embargo,
esta circunstancia no nos desalienta, sino que nos lleva a
recomendar que se insista en el estudio comparativo de
casos de xito y de fracaso de las iniciativas de cambio,
dada la riqueza de la informacin que se podra obtener
en el anlisis de estos ltimos.
Adicionalmente, nuestras principales propuestas de in-
vestigacin futura se centran en dar continuidad al es-
tudio de la evolucin de los casos que han formado parte
de nuestro trabajo, dadas las mltiples ventajas que po-
dran deparar los estudios longitudinales de estas carac-
tersticas. As mismo, sera interesante ampliar el estudio
tanto de estos casos como de otros que pudieran abor-
darse, abriendo el abanico de entidades pblicas objeto
de estudio. Adems, sera interesante analizar las valo-
raciones directivas de la influencia de las variables es-
tructurales, tales como la edad, el tamao y la estructura
organizativa, sobre la determinacin del cambio estra-
tgico. Por ltimo, nos planteamos la conveniencia de
realizar estudios comparativos de entidades pblicas y
privada, ya que las caractersticas de unas y otras pueden
ofrecer mltiples cuestiones relacionadas con el proceso
de cambio, tales como los factores desencadenantes del
mismo, la motivacin de los implicados y directivos, el
estilo de liderazgo seguido, la influencia del consejo de
administracin, los modelos culturales y los modelos de
gestin, entre otras.
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CLASIFICACIN JEL: L100, C230, L000
RECIBIDO: septiembre de 2012 APROBADO: julio de 2013
CORRESPONDENCIA: Pablo Rodrigo, Escuela de Negocios - Universidad
Adolfo Ibez, Av. Padre Hurtado 750, Via del Mar, Regin de Val-
paraso, Chile
CITACIN: Araya, C., Rodrigo, P. & Morales, F. (2014). Es Chile un merca-
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Es Chile un mercado
competitivo? Anlisis de la
persistencia de la rentabilidad
aplicando un panel dinmico
Claudio Araya Sassi
M.Sc. in Management, Universidad Adolfo Ibez, Chile
Estudiante doctorado en Ingeniera Industrial, Pontificia Universidad Catlica de
Valparaso (PUCV), Chile. Profesor con dedicacin parcial, Escuela de Ingeniera Industrial,
PUCV, Chile
Correo electrnico: claudio.araya.s@mail.pucv.cl
Pablo Rodrigo
Ph.D. in Management Sciences, ESADE Business School.
Profesor Asociado, Escuela de Negocios, Universidad Adolfo Ibez, Chile
Correo electrnico: prodrigo@uai.cl
Francisco Morales
M.Sc. in Management, Universidad Adolfo Ibez, Chile
Investigador Asistente, Escuela de Negocios, Universidad Adolfo Ibez, Chile
Correo electrnico: fcomorales@uai.cl
RESUMEN: La persistencia de las rentabilidades es un fenmeno largamente estudiado, tanto
en pases desarrollados como en pases en desarrollo. Sin embargo, la evidencia emprica es
mixta. Mientras algunos estudios sugieren que las firmas compitiendo en pases en desarrollo
tienen niveles de persistencia menores, tambin existen estudios que sealan que la persisten-
cia de las rentabilidades es menor en firmas de pases desarrollados. En este estudio se utiliza
una metodologa de panel dinmico para analizar el nivel de persistencia de la rentabilidad de
firmas compitiendo en Chile. Los resultados sugieren que en Chile existe un entorno competitivo
ms bien dbil, que no logra erosionar sustantivamente el desempeo de las firmas, situando al
pas en un nivel de competitividad interna incluso menor al de pases de un nivel de desarrollo
econmico inferior.
PALABRAS CLAVE: persistencia de la rentabilidad, panel dinmico, organizacin industrial.
Introduccin
La premisa fundamental de un sistema de mercado establece que la com-
petencia reduce las utilidades de las firmas, lo que lleva a equilibrar los
costos y beneficios marginales (Cable & Mueller, 2008). De acuerdo a
la visin neoclsica de la competencia, cuando existe desequilibrio al-
gunas firmas van a entrar y otras van a salir del mercado. Esto llevar a
que el mercado alcance nuevamente el equilibrio, de modo que cualquier
desempeo sobrenormal ser erosionado. La erosin en el desempeo, a
su vez, lleva a que los desempeos de las firmas tiendan a converger a un
mismo nivel de largo plazo (Goddard, Liu, Molyneux & Wilson, 2011; Re-
villa & Fernndez, 2013).
IS CHILE A COMPETITIVE MARKET? ANALYSIS OF PERSISTENCE OF
PROFITS USING A DYNAMIC PANEL APPROACH
ABSTRACT: The phenomenon of persistence of profits has been studied
for a considerable time in both developed and developing countries. How-
ever, the empirical evidence is inconsistent: while some research suggests
that companies operating in developing countries display lower persis-
tence levels, other studies find this to be the case for firms in developed
countries. This paper uses a dynamic panel approach to examine the per-
sistence of profits of companies operating in Chile. The results suggest
that Chiles competitive environment is relatively weak and incapable of
eroding company performance significantly. Chile displays lower levels
of competetiveness even than countries with lower levels of economic
development.
KEY WORDS: Persistence of profits, dynamic panel, industrial organization.
LE CHILI EST-IL UN MARCH COMPTITIF ? ANALYSE DE LA PERSIS-
TANCE DE LA RENTABILIT EN APPLIQUANT UN PANEL DYNAMIQUE
RSUM: La persistance des rentabilits est un phnomne largement
tudi, tant dans les pays dvelopps que dans les pays en voie de
dveloppement. Malgr tout, lvidence empirique est mixte : alors que
certaines tudes suggrent que les firmes qui concourent dans les pays
en dveloppement ont des niveaux de persistance mineurs, il existe des
tudes qui signalent que la persistance des rentabilits est mineure dans
des entreprises de pays dvelopps. Cette tude sappuie sur une mthode
de panel dynamique pour lanalyse du niveau de persistance de la rent-
abilit de firmes concourant au Chili. Les rsultats suggrent quau Chili
il existe un environnement concurrentiel plutt faible qui ne parvient pas
roder substantiellement limplication des firmes, situant le pays un
niveau de concurrence interne mme moindre que celui de pays ayant un
niveau de dveloppement conomique infrieur.
MOTS-CLS: persistance de la rentabilit, panel dynamique, organisation
industrielle.
O CHILE UM MERCADO COMPETITIVO? ANLISE DA PERSISTNCIA
DA RENTABILIDADE APLICANDO UM PAINEL DINMICO
RESUMO: A persistncia das rentabilidades um fenmeno amplamente
estudado, tanto em pases desenvolvidos quanto em pases em via de
desenvolvimento. Contudo, a evidncia emprica variada: enquanto al-
guns estudos sugerem que as firmas que competem em pases em desen-
volvimento tm nveis de persistncia menores, tambm existem estudos
que indicam que a persistncia das rentabilidades menor em firmas de
pases desenvolvidos. Neste estudo, utiliza-se uma metodologia de painel
dinmico para analisar o nvel de persistncia da rentabilidade de firmas
que competem no Chile. Os resultados sugerem que no Chile existe um am-
biente competitivo mais fraco, que no consegue acabar substancialmente
o desempenho das firmas, o que situa o pas em um nvel de competitivi-
dade interna inclusive menor ao de pases de um nvel de desenvolvimento
econmico inferior.
PALAVRAS CHAVE: persistncia da rentabilidade, painel dinmico, orga-
nizao industrial.
La visin neoclsica ha sido ampliamente cuestionada
en la literatura de la estrategia organizacional, ya que
dicha visin no permite explicar por qu algunas firmas s
pueden obtener persistentemente desempeos mejores a
los de sus competidores. De hecho, el objetivo principal de
la estrategia empresarial es generar un desempeo orga-
nizacional superior al de la competencia y evitar que ste
pueda ser erosionado (Barney, 1991). En general, la evi-
dencia emprica sugiere que el equilibrio competitivo no
siempre se alcanza (Chacar & Vissa, 2005; Cable & Mue-
ller, 2008; Daz & Vassolo, 2010; Glen, Lee & Singh, 2003;
Muller, 1986; Muller, 1990; Tarzijn & Eyleerts, 2010), lo
que indica que las organizaciones pueden mantener des-
empeos superiores, o en su defecto inferiores, a los de la
competencia.
Considerando que es difcil observar los efectos de la vi-
sin neoclsica en la prctica, los acadmicos investigan
en qu medida un mercado se asemeja a la competencia
perfecta. Para estudiar esto, los investigadores utilizan el
concepto de coeficiente de persistencia, el cual indica
qu parte de la rentabilidad del perodo anterior de una
firma se mantiene en el perodo siguiente (Tarzijn, Brahm
& Daiber, 2005). Este coeficiente puede ser estimado me-
diante dos enfoques: 1) el enfoque esttico y 2) el enfoque
dinmico de la competencia. En el primero, el equilibrio
competitivo se logra en cada perodo de tiempo estudiado,
mientras que en el segundo dicha igualdad se logra en el
largo plazo. A pesar de que se ha sugerido que los bene-
ficios anormales deberan desaparecer rpidamente (Mue-
ller, 1977), la influencia de las variables que afectan a la
rentabilidad de la firma no necesariamente se observa en
su totalidad en un perodo de tiempo, ya que su efecto po-
dra prevalecer durante ms de un perodo. Por lo tanto, es
necesario utilizar modelos basados en el enfoque dinmico
de la competencia.
La mayora de los estudios de persistencia de la rentabi-
lidad han utilizado modelos economtricos de series de
tiempo basados, principalmente, en el modelo de Muller
(1977, 1986). Estos modelos son autorregresivos de dife-
rentes rdenes, estimados para las diferentes firmas de
manera individual. Adicionalmente, se han estimado mo-
delos en forma separada para diferentes pases con el
objetivo de calcular los coeficientes de persistencia en fun-
cin de diversas variables estructurales de las firmas y las
industrias (Muller, 1990; Kessides, 1990; Glen et al., 2003;
Tarzijn & Eyleerts, 2010).
En el presente estudio se verifica si es que las rentabili-
dades de las firmas tienden a cero o si, en cambio, per-
sisten en el largo plazo. El principal objetivo corresponde
a la verificacin de la existencia del entorno competitivo
en Chile, utilizando una metodologa que no ha sido utili-
zada en pases en desarrollo y que, en general, no ha sido
utilizada en muestras de firmas de pases desarrollados.
Los resultados del estudio contribuyen a complementar
los resultados presentes en la literatura sobre la visin di-
nmica de la competencia y sobre la persistencia de las
rentabilidades de firmas en un pas emergente, ya que se
utiliza una metodologa de panel dinmico, que es distinta
a la que ha sido utilizada en estudios similares. Este m-
todo de estimacin permite evitar problemas que surgen a
partir de heterogeneidad de las firmas, ya que incorpora
el hecho de que existen ciertas variables no observables
y no incluidas en los modelos de esta investigacin, que
pueden afectar la rentabilidad de las firmas. Sin embargo,
a pesar de la diferencia metodolgica, los resultados son
consistentes (e incluso ms determinantes) con los de es-
tudios anteriores.
Este artculo se estructura como sigue. En la seccin si-
guiente se realiza una revisin de la literatura, a partir de
la cual se describe la pregunta de investigacin del es-
tudio. Luego, en la seccin de la metodologa, se describen
los datos utilizados y los modelos de panel dinmico em-
pleados. En la cuarta seccin se describen los resultados.
Finalmente, en las dos ltimas secciones se analizan los re-
sultados y se concluye con base en ellos, as como tambin
se entregan pautas para investigaciones futuras.
Revisin de la literatura
Persistencia de rentabilidades sobrenormales
Mueller (1977) seala que en una economa de mercado
eficiente, los beneficios sobre o bajo lo normal deberan
rpidamente desaparecer (Mueller, 1977: 369). Si bien el
entorno de las firmas, las acciones de los competidores y
las preferencias de los consumidores pueden afectar tanto
positiva como negativamente la rentabilidad de las firmas,
el movimiento de recursos desde actividades que logran
beneficios subnormales hacia actividades que obtienen be-
neficios sobrenormales deberan llevar todas las rentabili-
dades a niveles competitivos (Mueller, 1977). Sin embargo,
tanto los anlisis conceptuales (Barney, 1991; Lippman
& Rumelt, 2003; Peteraf, 1993) como la evidencia emp-
rica (Cable & Mueller, 2008; Daz & Vassolo, 2010; Glen,
Lee & Singh, 2003; Muller, 1986; Muller, 1990; Tarzijn &
Eyleerts, 2010) sugieren que la rentabilidad de las firmas
tiende a persistir en el tiempo.
En la literatura de administracin estratgica existen di-
ferentes teoras que ayudan a entender por qu algunas
firmas son capaces de mantener su desempeo superior.
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En la dcada de los 70, la explicacin se ubicaba a nivel
de la industria (Porter, 1981). Las firmas que se situaran
en industrias con altas barreras de entrada podran pro-
teger su desempeo econmico, evitando que ste fuera
erosionado debido a la falta de competencia. Luego, en
la dcada de los 90 se propone que las firmas son he-
terogneas, incluso dentro de una misma industria, por
lo que ciertas firmas podran poseer recursos que les per-
mitieran alcanzar un desempeo superior al de la compe-
tencia (Barney, 1991; Peteraf, 1993). En la actualidad, los
investigadores sugieren que, adems de la importancia
de la industria y de la firma misma, el entorno es crtico
para el desempeo. De esta manera, el desarrollo institu-
cional de los pases es destacado como un factor relevante
para el desempeo de las firmas (Peng, Sun, Pinkham &
Chen, 2009). Se puede argumentar, entonces, que desde
el punto de vista de la administracin estratgica, la per-
sistencia de la rentabilidad es un fenmeno que puede ser
explicado a partir de las diferentes visiones que describen
el impacto de las decisiones de una firma y de su entorno
en la rentabilidad.
Con el objetivo de determinar en qu medida las rentabi-
lidades se mantienen en el tiempo, los investigadores han
utilizado el concepto de coeficiente de persistencia. Este
coeficiente corresponde al porcentaje de la rentabilidad de
las firmas que se mantiene de un perodo de tiempo a otro
(Tarzijn et al., 2005). Valores de este coeficiente signifi-
cativamente menores a uno es decir, cercanos a cero
sugieren que las rentabilidades convergen al nivel medio
de rentabilidad (Jacobsen, 1988), situacin en la cual no
existen firmas con desempeos sobre los normales. Mue-
ller (1977) fue uno de los primeros en destacar la nece-
sidad de utilizar mtodos dinmicos en lugar de mtodos
estticos para determinar el coeficiente de persistencia.
Precisamente Mueller (1977, 1986) realiza algunos de los
primeros estudios basados en la metodologa de series de
tiempo. En estos estudios, Mueller encuentra evidencia de
que las rentabilidades de las firmas tienden a converger a
la rentabilidad promedio de la muestra utilizada. Sin em-
bargo, el autor tambin encuentra que una parte de las
firmas estudiadas experimenta persistencia de sus rentabi-
lidades (Mueller, 1977, 1986).
A partir de la metodologa propuesta por Muller (1986)
se han desarrollado una serie de estudios que utilizan di-
ferentes muestras que, sin embargo, obtienen resultados
similares. Por ejemplo, Cubbin & Geroski (1987), utilizando
una muestra de firmas de Inglaterra para el perodo 1951-
1977, encuentran que el 66% de la muestra convergi
hacia el nivel de rentabilidad promedio, mientras que el
grupo restante es capaz de mantener su desempeo sobre-
normal a pesar de las fuerzas competitivas. Utilizando una
muestra de firmas de tres pases desarrollados (Inglaterra,
Francia y Alemania), Geroski & Jacquemin (1988) encuen-
tran que no existe un entorno totalmente competitivo, ya
que las firmas experimentan la persistencia de sus rentabi-
lidades. Mueller (1990) analiza una muestra de firmas es-
tadounidenses y encuentra que existe persistencia de sus
rentabilidades, aunque el efecto es menor que el encon-
trado en Mueller (1986), su estudio anterior. Por su parte,
Goddard, Tavakoli & Wilson (2005) encuentran que el co-
eficiente de persistencia de las firmas del Reino Unido es
de 0,334, mientras que el de las firmas de Italia es 0,451
1
.
De esta forma, se observa que estudios recientes de firmas
que operan en pases desarrollados muestran que la per-
sistencia de la rentabilidad es un fenmeno que an est
presente en el desempeo de las firmas (Cable & Mueller,
2008).
A pesar de la existencia de evidencia que sugiere que la
rentabilidad de las firmas perdura en el tiempo, algunos
autores sealan que este fenmeno tiende a desaparecer
en la medida que los pases crecen. Daz & Vassolo (2010)
proponen que, en la medida que aumenta el desarrollo de
las instituciones en un pas, la persistencia de la rentabi-
lidad tender a reducirse. Este argumento se basa en que el
desarrollo de las instituciones reduce barreras de entradas
que ayudaran a las firmas que se encuentran compitiendo
dentro de ese pas a proteger su desempeo (Goddard et
al., 2011). En lnea con lo anterior, Goddard et al. (2011)
encuentran evidencia que sugiere que la persistencia de la
rentabilidad es mayor en pases con instituciones dbiles.
Sin embargo, estudios realizados en pases desarrollados
(Choi & Wang, 2009) o en muestras que incluyen una am-
plia seleccin de pases (Goddard et al., 2011; Shehzad, De
Haan & Scholtens, 2013) tambin muestran que existe im-
perfeccin en la competencia. Choi & Wang (2009), por
ejemplo, muestran que una buena relacin con los stake-
holders permite que las firmas de buen desempeo man-
tengan su rentabilidad en el tiempo. De esta forma, a
pesar de que el desarrollo institucional pueda mejorar el
nivel de competencia, la evidencia emprica muestra que
la persistencia de la rentabilidad es un fenmeno que an
existe en pases desarrollados.
Si bien la mayora de los estudios de persistencia de la
rentabilidad se han realizado en el contexto de pases
1
En general, los coeficientes de persistencia estn en el rango entre
0 y 1, por lo que pueden ser interpretados como el porcentaje de
la rentabilidad del perodo anterior que se mantiene en el perodo
actual.
desarrollados, existen algunos que proveen evidencia res-
pecto a este fenmeno en pases en vas de desarrollo
(Chacar & Vissa, 2005; Daz & Vassolo, 2010; Glen, Lee
& Singh, 2003; Tarzijn et al., 2008; Tarzijn & Eyleerts,
2010). La evidencia existente en este contexto es de ca-
rcter mixto, sugiriendo que en los pases en vas de de-
sarrollo el nivel de persistencia de rentabilidad es mayor
que en pases desarrollados mientras que, por otro lado,
existen estudios que sugieren que el nivel de persistencia
es menor en pases en vas de desarrollo. En particular, Daz
& Vassolo (2010) encuentran que la persistencia de la ren-
tabilidad es mayor en Latinoamrica, comparada con la
que experimentan las firmas en Estados Unidos. De todos
los pases latinoamericanos presentes en la muestra, Chile
obtiene el mayor nivel de persistencia de rentabilidad. Los
autores destacan, sin embargo, que en los ltimos aos el
nivel de persistencia en Chile ha disminuido notablemente.
Tambin existe evidencia que sugiere que las firmas de
bajo desempeo
2
tienen niveles de persistencia mayores
en pases en vas de desarrollo que en pases desarrollados
(Chacar y Vissa, 2005; Tarzijan et al., 2008).
Por su parte, existen estudios que sugieren que el nivel
de persistencia de la rentabilidad en pases desarrollados
es mayor que el que se encuentra en pases en desarrollo.
Tarzijn & Eyleerts (2010), por ejemplo, utilizan un modelo
de series de tiempo para estimar los coeficientes de per-
sistencia de Estados Unidos y seis pases en desarrollo: Ar-
gentina, Brasil, Chile, Mxico, Per y Colombia. Los autores
encuentran que los coeficientes de persistencia estn en
el rango de 0,2 (Argentina) a 0,33 (Colombia). En este es-
tudio, Chile obtiene un valor muy cercano al mximo de
la muestra (0,32), mientras que Estados Unidos obtiene
un valor de 0,27, el cual lo sita con un nivel de compe-
tencia interna menor al de Argentina, Brasil y Mxico. Por
otra parte, estudios que agrupan firmas de alto y bajo
desempeo encuentran que las firmas de alto desempeo
en pases en desarrollo tienen iguales (Chacar & Vissa,
2005) o mayores niveles de persistencia que en pases de-
sarrollados (Tarzijan et al., 2008).
A pesar de que no incluyen pases desarrollados en su
muestra y solo comparan los coeficientes de persistencia
de otros estudios, Glen et al. (2003) sealan que la inten-
sidad de la competencia es mayor en pases emergentes,
ya que los coeficientes de persistencia que ellos encuen-
tran para pases en desarrollo son menores a los de pases
desarrollados reportados en otros estudios. En dicho es-
tudio, que incluye firmas de Mxico, Brasil y de algunos
2
En general, se define en estos estudios como firma de alto (bajo)
desempeo a aquellas cuyas rentabilidades estn por sobre
(bajo) la mediana de la muestra.
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ha destacado por su crecimiento econmico y sus polticas
pblicas. En parte, debido a esto Chile fue aceptado en
2009 como miembro permanente de la Organizacin para
la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos (OCDE), orga-
nismo compuesto mayoritariamente por pases desarro-
llados. El crecimiento econmico, las polticas econmicas
que se han seguido en los ltimos 30 aos y el desarrollo
de las instituciones en Chile sugieren que existen menos
mecanismos para proteger las rentabilidades sobrenor-
males de las firmas. Es decir, dado que existen incentivos
econmicos (e.g., crecimiento y poder adquisitivo) e insti-
tucionales (e.g., respeto a los derechos de propiedad) para
que nuevas firmas ingresen a competir en Chile, es espe-
rable que las firmas que actualmente gozan de una ven-
taja competitiva que genera rentabilidades sobrenormales,
no puedan mantener esa ventaja en el tiempo.
Pese a esto, existe evidencia emprica que sugiere que Chile
tiene un bajo nivel de competencia interna, ya que el nivel
de persistencia de rentabilidad es alto en comparacin a
otros pases, emergentes y desarrollados (Daz & Vassolo,
2010). Por otro lado, estudios sealan que en Chile el nivel
de competencia interna es alto, ya que el coeficiente de
persistencia es menor que el que se encuentra en otros
pases en desarrollo e incluso en pases desarrollados (Tar-
zijn et al., 2008, Tarzijn & Eyleerts, 2010).
Luego, utilizando modelos de panel dinmico, este estudio
responde la siguiente pregunta de investigacin: en qu
medida la rentabilidad de las firmas operando en Chile
persiste de un perodo de tiempo a otro?
Metodologa
Datos
Los datos utilizados en el presente estudio corresponden a
firmas chilenas que cotizan en la Bolsa de Valores de San-
tiago de Chile y que presentan sus respectivos balances
financiero-contables en forma pblica. Dicha informacin
fue obtenida desde Economatica, una base de datos finan-
ciera de firmas de Estados Unidos y varios pases latinoa-
mericanos, dentro de los cuales se encuentra Chile.
Inicialmente se consider la totalidad de las firmas chilenas
que provee Economatica, esto es, 352 firmas clasificadas
segn el nivel 1 de NAICS (North American Industrial Clas-
sification System). Sin embargo, siguiendo a McGahan &
Porter (1997), se aplicaron filtros de modo que las firmas
clasificadas en Servicios financieros y de seguros no se
consideraron en la muestra, debido a que sus actividades
centrales y formas de operacin poseen diferencias signi-
ficativas respecto del resto de las firmas en la muestra.
pases asiticos, Brasil obtiene el menor coeficiente de per-
sistencia (0,013). De esta forma, es posible observar que
en la literatura existe evidencia contrapuesta respecto a
la relacin de persistencia de rentabilidad entre pases en
vas de desarrollo y pases desarrollados.
Aspectos empricos del anlisis de la
persistencia de rentabilidad
Los modelos de paneles dinmicos permiten complementar
los modelos que existen en la literatura de la persistencia
de rentabilidad, debido a que en los modelos de paneles
dinmicos es posible determinar la variacin de la rentabi-
lidad de corto plazo que queda sin explicar por los efectos
individuales de la firma (Goddard et al., 2005). Esta me-
todologa incorpora el efecto que tienen las variables no
observables y las variables no incluidas en los modelos
(Baos, Garca & Martnez, 2012; Garza, 2012), ya que de-
termina el efecto de cada firma sobre su rentabilidad. Otra
de las ventajas de utilizar mtodos de panel dinmico, en
particular el mtodo generalizado de momentos (GMM por
sus siglas en ingls), es que permite analizar un gran con-
junto de observaciones a pesar de contar con un periodo
de tiempo pequeo (Garza, 2012).
En la actualidad, existe un nmero reducido de estudios
sobre persistencia de rentabilidad que utilizan la metodo-
loga de paneles dinmicos. Goddard et al. (2005) estiman
un modelo de panel dinmico para una muestra de cinco
pases europeos; Blgica, Francia, Italia, Espaa e Ingla-
terra, para el perodo 1993-2001. Garza (2012) utiliza esta
metodologa para estudiar la persistencia de la rentabi-
lidad en la industria bancaria mexicana y los factores que
determinan la rentabilidad de las firmas de dicha industria.
De acuerdo a este autor, una de las ventajas principales
de los estimadores GMM es la posibilidad de controlar la
endogeneidad del modelo. Tambin analizando la indus-
tria bancaria, pero a nivel mundial, Goddard et al. (2011)
utilizan un modelo de panel dinmico para determinar el
nivel de persistencia de la rentabilidad. En la Tabla 1, que
resume los principales estudios de persistencia de rentabi-
lidad, se puede observar que slo algunos estudios utilizan
esta metodologa (e.g., Goddard et al., 2005). Por lo tanto,
est pendiente la comprobacin de los niveles de persis-
tencia de la rentabilidad en pases de Latinoamrica me-
diante la metodologa de paneles dinmicos.
Latinoamrica agrupa pases que se encuentran, principal-
mente, en vas de desarrollo. Brasil es destacado como una
de las economas emergentes ms importantes del mundo.
Es por esto que se compara y agrupa con Rusia, China e
India en el denominado grupo BRIC. A pesar de no tener el
mismo impacto de Brasil en la economa mundial, Chile se
Un filtro similar es realizado por Goddard et al. (2005).
Asimismo, siguiendo a Tarzijn et al. (2008), se retiraron
las firmas que posean datos de menos de cuatro aos,
para eliminar cualquier influencia espuria en algn ao
especfico.
El perodo de tiempo considerado fue desde 1990 a 2007.
Siguiendo a Goddard et al. (2005) y Baos et al. (2012) se
elimin el ao 2008, por considerarse un valor extremo.
La media de la variable dependiente de la muestra se
reduce en un 30% al incluir el ao 2008, lo que podra
distorsionar los resultados del anlisis. Se excluyeron de
la muestra los datos financieros de los aos 2009 y 2010
puesto que, pese a estar disponibles, se cambi la forma
de confeccionar los balances financieros desde la norma
PCGA (Principios de Contabilidad Generalmente Acep-
tados) a la norma IFRS (Normas Internacionales de In-
formacin Financiera), por lo que se prefiri trabajar con
datos consistentes desde el punto de vista financiero.
La base de datos filtrada considera 177 firmas clasi-
ficadas dentro de 14 industrias, constituyendo 3.186
TABLA 1. Resumen de estudios anteriores sobre persistencia de rentabilidad
Autor Pas Muestra N Firmas
Observaciones por
firma
Media muestral coef.
persistencia
Muller (1977) EE.UU. 1949-72 472 24 0,330
Mueller (1986) EE.UU. 1950-72 600 23 0,500
Geroski & Jacquemin (1988) Inglaterra
Francia
Alemania Occidental
1949-77
1965-82
1961-81
51
55
28
29
18
21
0,488
0,412
0,410
Schwalbach et al. (1989) Alemania Occidental 1961-82 299 22 0,485
Mueller (1990) EE.UU. 1950-72 551 23 0,183
Cubbin & Geroski (1987) Inglaterra 1948-77 243 30 0,482
Khemani & Shapiro (1990) Canada 1964-82 129 19 0,425
Odagiri & Yamawaki (1990) Japn 1964-82 376 19 0,465
Schohl (1990) Alemania Occidental 1961-81 283 21 0,509
Kambhampati (1995) India 1970-85 42 16 0,484
Waring (1996) EE.UU. 1970-89 12.986 20 0,560
Glen, Lee & Singh (2003) Brasil
India
Jordania
Corea
Malasia
Mexico
Zimbawe
1985-95
1982-92
1980-94
1980-94
1983-94
1984-94
1980-94
56
40
17
82
62
39
40
11
11
15
15
12
11
15
0,013
0,229
0,348
0,323
0,349
0,222
0,421
Maruyama & Odagiri (2002) Japn 1964-97 357 34 0,543
Wiggins & Ruefli (2002) EE.UU. 1972-97 6.772 26
Yurtoglu (2004) Turqua 1985-98 172 14 0,380
Goddard et al. (2005)* Blgica
Francia
Italia
Espaa
Inglaterra
1993-2001 1348
4620
2173
2030
1511
9
9
9
9
9
0,442
0,338
0,451
0,375
0,338
Wiggins & Ruefli (2005) EE.UU. 1978-97 20
Tarzijn, Brahm & Daiber (2008) Chile 1993-2003 variable 11 Efectos positivos
Tarzijn & Eyleerts (2010) Argentina
Brasil
Chile
Mxico
Per
EE.UU.
1996-2006 590
3.332
1.614
1.147
986
8.146
11
11
11
11
11
11
0,200
0,230
0,320
0,260
0,290
0,270
Goddard, Liu, Molyneux & Wilson
(2011)
65 pases 1997-2007 11.634 11 0,430
Garza (2012) Mxico 2001-2009 No especificado 9 Desde 0,800 a 0,970.
* Estudio de panel dinmico.
Fuente: Elaboracin Propia, basado en Wiggings & Ruefli, (2005), y Tarzijn et al. (2005)
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observaciones para cada una de las variables incluidas en
la muestra. Adicionalmente, se seleccionaron las clasifica-
ciones de NAICS de nivel 1 de industrias que contaban con
una cantidad suficiente de empresas para utilizar la meto-
dologa de paneles dinmicos, las cuales corresponden a
Industrias Manufactureras y a Empresas de electricidad,
gas y agua que se llam por simplicidad Manufactura y
Servicios Bsicos, respectivamente. Manufactura reuni
a 46 empresas, mientras que servicios bsicos a 30.
Modelos Empricos de Panel Dinmico
Siguiendo la metodologa de Goddard et al. (2005), se
consideraron tres especificaciones de modelos empricos.
En el primer modelo se utiliza, tal como en estudios semi-
nales del tema (Muller, 1986), un modelo autorregresivo
de primer orden (AR(1)) de la rentabilidad, que constituye
la versin ms sencilla de clculo de la persistencia de la
rentabilidad de las firmas. El segundo modelo corresponde
a un modelo AR(2) de la rentabilidad. Finalmente, en tercer
lugar, se estima un modelo que incluye los rezagos de la
variable dependiente, adems de una serie de variables de
control que podran explicar el nivel de rentabilidad de una
firma.
La especificacin para el modelo emprico I, o modelo cl-
sico de persistencia (AR(1)), es la siguiente:
ROA ROA
i t i t i i t , , ,
+ + +

0 1 1
(I)
El modelo emprico II corresponde a un modelo autorregre-
sivo de orden 2 o AR(2):
ROA ROA ROA
i t i t i t i i t , , , ,
+ + + +

0 1 1 2 2
(II)
Finalmente, utilizando como base la especificacin pro-
puesta por Goddard et al. (2005), nuestra especificacin
para el modelo emprico III es la siguiente:
ROA ROA ROA AT
LA PPN
i t i t i t i t
i t i t
, , , ,
, ,
+ + +
+ +

+

0 1 1 2 2 1
2 3 44 5
PIB HH
i t i t i i t , , ,
+ + +
(III)
La variable dependiente, ROA
i, t
, es la rentabilidad sobre
los activos de la firma i en el ao t. Esta se define como
EBIT (ingresos operativos antes de intereses e impuestos)
dividido por los activos totales. La incorporacin de la va-
riable dependiente rezagada en uno y dos perodos como
variable independiente que corresponde a ROA
i, t
y ROA
i,t2
,
sealan la velocidad a la cual la dinmica competitiva pro-
voca rentabilidades supranormales o subnormales en un
ao dado para disiparlas posteriormente.
Al igual que Goddard et al. (2005), y adems con un fin
comparativo respecto a este estudio mencionado, se in-
cluyen como variables de control el valor de los activos
totales de la firma, el ndice de liquidez cida y el ratio pa-
sivo total/patrimonio neto. Pero adems se incluyen como
variables de control en nuestra especifiacin los ciclos eco-
nmicos y el sector industrial. La variable AT
i, t
, logaritmo
natural de los Activos Totales de la firma i en el ao t, se
incorpora como una medida del tamao de la firma. Si la
firma crece en tamao y con ello logra una ventaja compe-
titiva a travs de economas de escala o mbito, se espe-
rara una correlacin positiva entre rentabilidad y tamao
de la firma (Goddard et al., 2005). Por otro lado, si el creci-
miento de la firma lleva a deseconomas de escala, la rela-
cin podra ser negativa (Goddard et al., 2005).
La variable LA
i, t
representa al ndice de liquidez cida,
calculado como el activo corriente menos el valor del in-
ventario divido por el pasivo corriente. La liquidez cida
indica la capacidad de reaccin de la firma frente a cam-
bios repentinos en su entorno. Una alta liquidez disminuye
la exposicin al riesgo de hacer frente a los compromisos
financieros de corto plazo (Nickell & Nicolitsas, 1999). Por
otro lado, una liquidez muy alta puede restringir la capa-
cidad de inversin de largo plazo de la empresa, por lo que
su rentabilidad en el largo plazo podra disminuir (Goddard
et al., 2005). Por lo tanto, se espera que exista una relacin
positiva entre liquidez y rentabilidad. La variable PPN
i, t
per-
mite incorporar el ratio entre el pasivo total dividido por el
patrimonio neto. Las firmas con un alto ratio de endeuda-
miento tienden a tener un mayor riesgo de no pago de los
intereses y amortizacin de la deuda comprometida (Stulz,
1990).
La variable PIB
i,t
corresponde a la primera diferencia del
logaritmo natural del Producto Interno Bruto (PIB), el
cual refleja los factores macroeconmicos que afectan a
la evolucin de la rentabilidad empresarial. Finalmente, la
variable HH
i,t
corresponde a la primera diferencia del loga-
ritmo natural del ndice de concentracin industrial Herfin-
dahl Hirschman. Esta variable se utiliza para controlar por
las caractersticas de cada industria. Este ndice se calcul
en forma anual como la sumatoria al cuadrado de la par-
ticipacin de mercado (porcentaje de los ingresos de cada
firma respecto al total de cada industria) de cada una de
las firmas que pertenecen a una industria en particular.
Asimismo, cabe destacar que las industrias consideradas
son 14 y corresponden al nivel 1 de NAICS.
Los modelos I, II y III corresponden a modelos de panel
dinmico en el cual un conjunto de efectos de firmas indi-
viduales, representados por la variable
i
, controla la va-
riacin en la rentabilidad de todos los datos de seccin
cruzada (entre empresas). Adems, la especificacin eco-
nomtrica de los modelos permite estimar un conjunto de
parmetros que acompaan a las variables explicativas
o independientes (i.e.
1
,
2
, b
1
, b
2
, b
3
, b
4
, b
5
), los cuales
son comunes a todas las firmas incluidas en la estimacin.
Esto ltimo se diferencia de las metodologas estndar uti-
lizadas hasta ahora en la estimacin de la persistencia de
la rentabilidad en las disciplinas de organizacin indus-
trial y strategic management (e.g., Cable & Mueller, 2008;
Cubbin & Geroski, 1987; Geroski & Jacquemin, 1988; Glen
I., 2001; Glen et al., 2003; Maruyama & Odagiri, 2002; Mu-
ller, 1986; Muller, 1990; Tarzijn & Eyleerts, 2010).
Mtodo de Estimacin
Los tres modelos se estiman a partir del mtodo genera-
lizado de momentos o estimador GMM. Los estimadores
GMM para datos de panel dinmico fueron desarrollados
por Arellano & Bond (1991) para conjuntos de datos con
una gran cantidad de secciones cruzadas y una pequea
cantidad de datos de series de tiempo, esto es, cuando
la cantidad de observaciones de firmas (n) es grande y la
cantidad de perodos de tiempo (t) es pequea (Garza,
2012). La estimacin por mnimos cuadrados ordinarios
(MCO) no es adecuada para los modelos I, II y III, ya que la
incorporacin de los efectos de las firmas individuales en
el trmino de error aleatorio provoca correlacin entre este
ltimo y la variable dependiente rezagada, lo que a su vez
incorpora sesgo en los estimados MCO de los coeficientes
de persistencia
1
y
2
.
Resultados
En la Tabla 2 se muestran estadsticas descriptivas de la
muestra y en la Tabla 3 se muestran las correlaciones de
las variables. Se puede destacar que entre el ao 1998 y
2007 se observan retornos medios menores a los del resto
de los aos.
Los resultados de la estimacin se muestran en la Tabla
4 para cada una de las tres categoras de la muestra: (1)
Todas las firmas, (2) Manufactura, y (3) Servicios Bsicos. La
primera categora corresponde a todas las firmas presentes
en la muestra. La categora Manufactura corresponde a
TABLA 2. Estadsticas descriptivas
Ao
ROA
i,t
AT
i,t
LA
i,t
PPN
i,t
HH
i,t
PIB
t
Obs.
Media D.S. Media D.S. Media D.S. Media D.S. Media D.S.
1990 8.3 9.9 46419.5 119802.8 5.4 33.1 66.3 158.7 2694.2 2042.2 9,751,424 99
1991 8.6 9.5 53950.4 136409.7 6.5 35.4 53.2 73.4 2509.7 2213.8 12,859,323 110
1992 7.8 11.0 60843.3 152463.8 4.2 14.4 59.3 70.4 2620.5 2523.0 16,272,266 124
1993 6.5 9.5 72018.4 176198.1 10.0 80.9 76.6 199.6 2835.6 2625.3 19,419,506 132
1994 6.1 10.6 82929.9 192614.5 4.5 18.2 56.8 61.4 2650.9 2669.5 23,303,435 136
1995 5.4 10.4 92111.1 209532.5 17.5 165.1 854.0 9577.5 2574.7 2605.6 28,363,879 145
1996 5.1 9.2 107805.8 241706.4 4.0 17.6 64.3 94.2 2149.5 2115.5 31,248,661 154
1997 4.0 10.1 127240.3 300023.3 4.2 17.8 57.5 100.8 2265.5 2332.4 34,750,749 159
1998 2.9 12.9 146241.3 349106.9 3.9 14.8 52.1 292.5 2367.3 2080.6 36,592,603 160
1999 3.0 10.7 178443.9 457251.1 3.0 7.3 37.7 407.8 2532.9 2240.9 37,228,111 159
2000 2.3 14.9 191815.4 477222.9 3.2 9.7 69.8 93.0 2515.6 2250.9 40,679,938 155
2001 2.4 12.4 212723.5 522616.7 4.4 16.9 80.7 162.5 2523.4 2234.5 43,657,603 152
2002 1.7 16.5 226853.5 532346.4 3.6 10.2 56.6 198.1 2460.5 2172.0 46,484,933 148
2003 2.5 19.3 235379.5 532848.8 4.4 15.0 60.6 129.3 2531.7 2235.5 51,156,415 146
2004 1.6 20.7 245037.4 527222.9 14.6 102.8 57.6 148.3 2658.7 2225.1 58,303,211 144
2005 2.1 18.5 255636.5 531280.8 17.6 111.3 135.8 750.5 3093.7 2415.1 66,192,596 143
2006 1.4 19.9 283158.8 578740.5 8.0 30.7 74.8 231.7 3077.9 2516.0 77,830,577 141
2007 1.9 26.0 336812.0 650097.6 11.1 52.1 639.0 6552.8 3144.1 2552.4 85,849,774 130
Notas: El nmero de observaciones coincide con el nmero de firmas para cada ao en la muestra.
ROA
i,t
= (EBIT)/Activos Totales, %, AT
i,t
= Activos Totales en millones de pesos chilenos corrientes, LA
i,t
= Liquidez cida = (Activo Corriente Inventario)/Pasivo Corriente, PPN
i,t
= Pasivo Total/Patrimonio
Neto = (Activo Total - Patrimonio Neto)/Patrimonio Neto, %, HH
i, t
= ndice de Herfindahl Hirschman, PIB
i, t
= Producto Interno Bruto en millones de pesos chilenos corrientes.
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INNOVAR
aquellas firmas con clasificacin NAICS de nivel uno In-
dustrias manufactureras. Finalmente, la categora Ser-
vicios Bsicos corresponde a las firmas con clasificacin
NAICS de nivel uno Empresas de electricidad, gas y agua.
Para cada estimacin, se muestra el test de Sargan, el cual
permite verificar la validez de la sobre-identificacin de
restricciones impuestas en los instrumentos incluidos para
la variable dependiente rezagada. Este test falla para re-
chazar la hiptesis nula en todas las estimaciones al nivel
de 1%, por lo que el conjunto de instrumentos utilizados
en la estimacin es confiable. En todos los modelos la to-
talidad de los coeficientes estimados son significativos al
nivel de 1%.
El parmetro estimado de ROA
i, t 1
,

que corresponde

al co-
eficiente de persistencia de la rentabilidad, es positivo y
TABLA 3. Matriz de correlaciones
ROA AT PPN LA PIB HH
ROA 1,000 -0,017 -0,067 -0,032 -0,132 -0,120
AT -0,017 1,000 -0,007 -0,024 0,186 -0,094
PPN -0,067 -0,007 1,000 -0,005 0,016 0,017
LA -0,032 -0,024 -0,005 1,000 0,028 0,031
PIB -0,132 0,186 0,016 0,028 1,000 0,103
HH -0,120 -0,094 0,017 0,031 0,103 1,000
TABLA 4. Resultados de la estimacin
NAICS Modelo N Firmas ROA
i,t-1
ROA
i,t-2
PPN
i,t
LA
i,t
AT
i,t
PIB
i,t
HH
i,t
Sargan
Todas
I 177 0,4820* 138,51
(0,0007) 0,4003
a
II 173 0,5225* 0,1545* 137,62
(0,0009) (0,0003) 0,3741
a
III 171 0,5039* 0,1365* -0,000063* -0,01136* 3,2213* 10,7663* 5,5164* 140,96
(0,0017) (0,0011) (1,52*10
-6
) (0,0001) (0,1277) (0,5284) (0,1450) 0,2809
a
Manufactura
b
I 46 0,7521* 42,33
(0,0001 ) 0,5003
a
II 46 1,4383* -0,3246* 41,90
(0,0002) (0,0001) 0,4752
a
III 46 1,3968* -0,2431* 0,0438* 0,1261* 3,0324* 1,9626* 40,00
(0,0131) (0,0025) (0,0014) (0,0147) (0,1252) (0,8830) 0,4701
a
Servicios
Bsicos
c
I 30 0,7325* 28,09
(8,36*10
-5
) 0,4597
a
II 28 0,4977* 0,3885* 26,05
(0,0003) (0,0004) 0,4602
a
III 28 0,4739* 0,2095* -0,0222* 0,3311* 25,15
(0,0264) (0,0067) (0,0033) (0,1230) 0,3974
a
Notas: La variable dependiente es ROA
i,t
. El mtodo de estimacin es el estimador de panel dinmico GMM de dos etapas de Arellano y Bond (1991). Los errores estndar de los parmetros aparecen entre
parntesis, Sargan= Test de Sargan para validez de sobreidentificacin de restricciones, * Parmetro significativamente distinto de cero al nivel del 1%,
a
p-values para el test de Sargan,
b
Corresponde a
la clasificacin NAICS de nivel uno Industrias manufactureras,
c
Corresponde a la clasificacin NAICS de nivel uno Empresas de electricidad, gas y agua.
estadsticamente significativo para todos los modelos
(p < 0,01) y todas las muestras. Este coeficiente es igual a
0,482 para el modelo I; 0,5225 para el modelo II; y 0,5039
para el modelo III. Los coeficientes estimados para la in-
dustria de Manufactura son mayores que los estimados
para la muestra completa con valores de 0,7521 para el
modelo I, 1,4383 para el modelo II y 1,3968 para el mo-
delo III. Finalmente, los coeficientes estimados para la
industria de Servicios Bsicos son menores que los de Ma-
nufactura con valores de 0,7325 para el modelo I, 0,4977
para el modelo II y 0,4739 para el modelo III.
Los coeficientes estimados para ROA
i, t2
son positivos
para todas las muestras y para todos los modelos, ex-
cepto para la industria de Manufactura, presentando un
valor de -0,3246 y -0,2431 para el modelo II y modelo III,
respectivamente.
Los coeficientes estimados para AT
i, t
, sealan una relacin
positiva y significativa entre el tamao de las empresas
y su rentabilidad para la muestra global, la industria ma-
nufacturera y la industria de servicios bsicos. Respecto
de los parmetros estimados de LA
i, t,
estos indican una re-
lacin negativa y significativa para todas las empresas y
una relacin positiva y significativa para la industria ma-
nufacturera. Finalmente, la mayora de los coeficientes
estimados de PPN
i, t
sealan una relacin negativa y sig-
nificativa entre el coeficiente de endeudamiento o estruc-
tura de capital de las empresas y su rentabilidad, excepto
en el caso de la industria de Manufactura. Se evidencia
una relacin positiva y significativa entre el (PIB) del pas
y la rentabilidad de las empresas en la muestra global y la
industria de manufactura. Finalmente, se verifica una rela-
cin positiva y significativa entre la concentracin y la ren-
tabilidad de las empresas en la muestra global.
Discusin
Los resultados expuestos en el punto anterior muestran
evidencia de que las rentabilidades anormales tienden a
persistir de un ao a otro. Este efecto se observa en el
coeficiente positivo y estadsticamente significativo de la
variable ROA
i, t1
. Este coeficiente permite identificar qu
parte de las rentabilidades anteriores de una firma se
mantienen en perodos siguientes. Por lo tanto, dado que
en este caso es positivo, se puede inferir que las fuerzas
competitivas al interior del pas no son lo suficientemente
fuertes para disipar los retornos en el perodo muestral. Re-
sultados similares se han encontrado en anlisis de pases
en desarrollo (Garca, 2012; Goddard et al., 2011) y pases
desarrollados (Goddard et al., 2011). De esta manera, se
observa que, tal como se ha mostrado en estudios ante-
riores, existe una parte de la rentabilidad sobrenormal de
las firmas de Chile que persiste de un perodo a otro. Lo
importante de nuestros resultados es que se observa que
el nivel de persistencia que existe en Chile es mayor al en-
contrado en estudios anteriores.
Si bien la verificacin de la persistencia de las rentabili-
dades de las empresas chilenas concuerda con los resul-
tados de Tarzijn & Eyleerts (2010), el valor obtenido para
el modelo I utilizando todas las firmas es de 0,482, el cual
es mayor en un 50 por ciento aproximadamente del valor
promedio obtenido por estos autores, quienes encuentran
un coeficiente de persistencia de 0,32. Esta diferencia en
el coeficiente de persistencia sugiere que Chile posee un
entorno menos competitivo de lo sealado en evidencia
anterior. Las diferencias de dichas estimaciones se podran
explicar principalmente por la metodologa utilizada. Tar-
zijn y Eyleerts (2010) estiman coeficientes de persistencia
mediante series de tiempo para cada firma en forma in-
dividual, para luego promediarlos. Esta metodologa de
estimacin no considera simultneamente los efectos
conjuntos de las secciones cruzadas (firmas) y los efectos
de los perodos de tiempo. Al emplear una metodologa
de panel dinmico, en nuestro estudio se incorporan los
efectos de las firmas en la persistencia de la rentabilidad.
Luego, el coeficiente de persistencia determinado a travs
de este mtodo incluye los efectos de variables no obser-
vables propias de cada firma.
En general el coeficiente de persistencia de 0,482 esti-
mado para Chile es alto si se compara con las estimaciones
de la literatura a nivel mundial, independiente de la me-
todologa. De acuerdo a nuestra revisin de la literatura,
uno de los coeficientes ms altos encontrados se observa
en Waring (1996), quien determina un coeficiente de 0,56
para Estados Unidos. En cuanto a estudios de panel din-
mico presentes en la literatura, los coeficientes de persis-
tencia reportados por Goddard et al. (2005) para Blgica,
Francia, Italia, Espaa e Inglaterra varan entre 0,338 y
0,451, valores inferiores al estimado de 0,5039. Por otro
lado, Garza (2012), tambin usando un mtodo de panel
dinmico, determina un coeficiente de persistencia supe-
rior a 0,80 para el caso de las firmas de la industria ban-
caria mexicana (ver Tabla 1).
Lo interesante es que, si se considera el coeficiente de per-
sistencia como un indicador del nivel competitivo de las
empresas en un pas determinado, Chile tendra un mer-
cado interno de baja competencia. Daz & Vassolo (2010),
as como Goddard et al. (2011) sugieren que en la medida
que aumenta el desarrollo institucional de un pas, la per-
sistencia debera reducirse. Si bien nuestro estudio no con-
trola por desarrollo institucional, datos del Banco Mundial
sugieren que Chile ha mejorado positivamente su institu-
cionalidad en el ltimo tiempo (Kaufmann, Kraay y Mas-
truzzi, 2010), por lo que nuestros resultados parecen no
apoyar el argumento institucional de los autores citados
previamente.
Respecto a los determinantes de la rentabilidad, se veri-
fic que los coeficientes estimados para AT
i, t
, sealan una
relacin positiva y significativa entre el tamao de las em-
presas y su rentabilidad para la muestra global, la indus-
tria manufacturera e industria de servicios bsicos. En una
estimacin de panel dinmico, este coeficiente se inter-
preta como la direccin de cambio de un ao a otro en
la rentabilidad de una empresa ante una variacin en su
tamao (Goddard et al., 2005). Los resultados de nuestra
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INNOVAR
investigacin no concuerdan con los resultados obtenidos
por Goddard et al. (2005). De hecho, nuestra investigacin
sugiere que el aumento de tamao o capacidad en las em-
presas chilenas impacta muy levemente en el aumento de
rentabilidad de estas, con lo que se puede sugerir que la
capacidad de las firmas de la muestra est cerca del nivel
en que no existen ni economas ni deseconomas de es-
cala. Una de las explicaciones plausibles corresponde al
aumento de la rivalidad de los dems competidores en una
industria determinada, como respuesta al posible aumento
de su participacin de mercado, ante un aumento de capa-
cidad de una de ellas.
Los parmetros estimados de LA
i, t
indican una relacin ne-
gativa y significativa para la muestra global. Estos resul-
tados concuerdan con los hallazgos de Eljelly (2004) para
empresas de Arabia Saudita. Segn este autor, la rentabi-
lidad se ve afectada negativamente al mantener una ex-
cesiva liquidez que produce costos innecesarios, los cuales
deben ser reducidos o eliminados ejecutando estrategias
de gestin de liquidez en forma activa. De esta forma,
nuestros resultados sugieren que las empresas chilenas
mantienen una excesiva liquidez, lo que afecta su renta-
bilidad. Por otro lado, el parmetro estimado para LA
i, t
de
manufactura es positivo y significativo, lo que est en lnea
con lo obtenido por Goddard et al. (2005), quienes sealan
que a mayor nivel de liquidez, mayor ser la flexibilidad de
la firma para adaptarse a los cambios del entorno.
Los coeficientes estimados para PPN
i, t
son negativos y
significativos para la muestra global y la de servicios b-
sicos. Estos resultados estn en lnea con los obtenidos
por Goddard et al. (2005). Por otra parte, el coeficiente es
positivo en el caso de la industria manufacturera, lo que
concuerda con los hallazgos de Abor (2005), quien seala
que las firmas rentables en Ghana dependen ms sobre
deuda, puesto que se trata de su principal opcin de finan-
ciamiento. Por lo tanto, es posible establecer que las firmas
de manufactura chilenas generan mayores rentabilidades
a mayores niveles de endeudamiento. Esto sugiere que en
Chile el costo de la deuda es sustantivamente ms bajo
que, por ejemplo, el costo del financiamiento propio.
Los coeficientes estimados para PIB
i, t
son positivos y sig-
nificativos para la muestra global y manufactura, resul-
tados que estn en lnea con lo encontrado por Tarzijn
& Eyleerts (2010) y Goddard et al. (2004). Estos ltimios
sealan que el PIB es un indicador del lado de la demanda,
el cual controla las fluctuaciones macroeconmicas que
pueden impactar sobre la rentabilidad (Goddard et al.
2004). Respecto a esto ltimo, es posible evidenciar que,
en el perodo bajo observacin, las firmas chilenas desa-
rrollan una mayor rentabilidad ante variaciones positivas
del PIB.
Finalmente, los coeficientes estimados para HH
i, t
son posi-
tivos y significativos para la muestra global, resultados que
son coherentes con lo encontrado tambin por Tarzijn &
Eyleerts (2010) y Goddard et al. (2004). Estos resultados
son coincidentes con los estudios clsicos que emplean
como unidad de anlisis la industria (Porter, 1979; Scha-
malensee, 1985), donde las firmas que la componen se su-
ponen en todo lo econmicamente relevante homogneas,
excepto en el tamao, lo cual incide en la existencia de
poder mercado por parte de la firma. Este poder de mer-
cado es compartido por todas las firmas que constituyen la
industria en forma proporcional a sus ventas. Dicho poder
de mercado se basa principalmente en la existencia de ba-
rreras a la entrada de nuevos competidores y en las carac-
tersticas inherentes de la industria, como por ejemplo, el
nivel de concentracin de los productores. Los resultados
obtenidos en nuestro estudio, sugieren que en Chile las
firmas presentan un mayor desempeo en la medida que
las industrias tienden a concentrase.
Conclusiones
Esta investigacin utiliza los progresos actuales en la
econometra de datos de panel dinmico para estimar la
persistencia y los determinantes de la rentabilidad de las
firmas chilenas. Estos nuevos mtodos para estimar los pa-
rmetros de un panel dinmico son necesarios ya que la
incorporacin de los efectos de las firmas individuales en
el trmino del error aleatorio provoca la correlacin entre
este ltimo y la variable dependiente rezagada. En este
estudio, la estimacin de panel dinmico se utiliza para
investigar la persistencia y los determinantes de la renta-
bilidad en la totalidad de las firmas, el sector de manufac-
tura y el sector de servicios bsicos en la economa chilena,
para el perodo 1990-2007.
Los resultados sugieren que las rentabilidades anormales
tienden a persistir de un ao a otro, para todas las firmas,
tanto de manufactura como de servicios bsicos, lo que
se traduce en que las fuerzas competitivas no son lo sufi-
cientemente fuertes para disipar los retornos en el perodo
muestral. Lo anterior refuta la hiptesis de la existencia
del entorno competitivo en Chile, es decir, se verifica que
las rentabilidades de las empresas chilenas persisten en
el largo plazo. As, y relacionado con nuestra pregunta de
investigacin, las magnitudes de los estimados de los co-
eficientes de persistencia son mayores al valor promedio
obtenido en otros estudios (Goddard et al., 2005, Tarzijn
& Eyleerts, 2010), lo que muestra que el nivel de competi-
tividad interna en Chile es menor a lo que se ha sugerido
anteriormente.
Los resultados anteriores no dejan de ser sorpresivos para
el caso de Chile. Esto porque si bien desde el punto de
vista terico es difcil predecir qu factores impactan en
mayor o menor medida la persistencia de la rentabilidad
en las firmas de pases emergentes, se ha sugerido que las
industrias de pases en desarrollo estn sujetas a cambios
repentinos en el entorno legal o poltico (Daz & Vassolo,
2009; Goddard et al., 2011). Estos cambios repentinos en
el entorno se pueden traducir en la prdida de una ven-
taja competitiva de ciertas firmas por causas que no son
de mercado. Luego, la persistencia de rentabilidad podra
ser menor en pases emergentes que en pases desarro-
llados, ya que en estos ltimos la estabilidad legal y pol-
tica asegura que se respeten los derechos de propiedad y,
por lo tanto, los beneficios econmicos de una firma en el
tiempo. En la muestra considerada en este estudio, Chile
presenta resultados similares a los que se presentan en al-
gunos pases desarrollados, por lo que se puede inferir que
el pas est comenzando a presentar caractersticas simi-
lares a las de un mercado desarrollado.
Otra explicacin que se ha dado en la literatura seala que
en los pases en desarrollo existen vacos institucionales
que pueden asegurar que los beneficios sobrenormales
de una firma se mantengan en el tiempo (Garza, 2012;
Goddard et al., 2011). Por ejemplo, los grupos de negocios
surgen como un mecanismo para que las firmas no se vean
afectadas por la falta de mercados de capitales eficientes
o mano de obra capacitada. Es ms, los grupos de negocios
pueden tener mejor acceso a ejercer presiones para evitar
que se cambien o introduzcan leyes que puedan afectar
el desempeo de las firmas afiliadas. Luego, firmas que
pertenezcan a un grupo de negocios y que alcancen un
desempeo sobrenormal podran experimentar una persis-
tencia en sus desempeos sobrenormales, ya que el grupo
de negocios las protege del entorno.
Es por esta dificultad terica para predecir el impacto de
las caractersticas de un pas emergente en la persistencia
del desempeo de las firmas que se requiere de ms anlisis
empricos. En este sentido, nuestro estudio permite conti-
nuar con la acumulacin de evidencia emprica que sugiere
que en Chile la persistencia de la rentabilidad es similar a
la de algunos pases desarrollados (Goddard et al., 2005)
(Ver Tabla 1). Desde el punto de vista de la literatura de la
administracin estratgica es posible argumentar que en
la medida que aumenta el nivel de desarrollo institucional
en un pas, las firmas que posean recursos superiores po-
drn ser beneficiarias de un desempeo superior al del
resto. Este desempeo no sera fcilmente erosionado por
factores externos al mercado (e.g. cambio en la regula-
cin), sino que tendra que ser erosionado por la compe-
tencia. En la actualidad, la literatura de la administracin
estratgica considera que tanto el efecto de la industria,
de la firma, as como del entorno institucional son rele-
vantes para el desempeo econmico de las firmas (Peng
et al., 2009). Los resultados de nuestro estudio estn en
lnea con dicha visin.
A pesar de que los resultados coinciden en parte con los
existentes en la literatura, algunas limitaciones de esta
investigacin deben ser sealadas. En primer lugar, la
muestra corresponde a firmas ubicadas en Chile, lo que
puede impactar en la generalizacin de los resultados.
Sin embargo, el estudiar firmas ubicadas en un solo pas
permite controlar los efectos de otras variables no obser-
vables, tales como factores culturales o institucionales. Fi-
nalmente, y tambin relacionado con el hecho de enfocar
el estudio en firmas de un pas, no es posible concluir in-
equvocamente respecto al nivel relativo del coeficiente de
persistencia de la rentabilidad de las firmas. Es decir, la
comparacin de la competitividad de las firmas de Chile
con la de pases desarrollados, debe ser realizada preferen-
temente en base a estudios que utilicen una metodologa
similar (e.g., Goddard et al., 2005).
Considerando las limitaciones descritas y la relevancia
del concepto de persistencia de rentabilidad, es necesario
que estudios futuros utilicen los ltimos avances econo-
mtricos para realizar comparaciones entre pases de di-
ferentes regiones y nivel econmico. De esta forma se
podrn determinar cules son los factores ms relevantes
al momento de definir el nivel de competencia en un
pas. Adems, es importante considerar efectos sobre la
rentabilidad de las firmas de diferentes niveles. Es decir,
factores propios de cada organizacin junto con caracte-
rsticas econmicas e institucionales de cada pas. En la
medida que se mejora el entendimiento de los factores
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INNOVAR
que impactan en la persistencia del desempeo de las
firmas, los pases podrn disear de mejor manera el en-
torno competitivo empresarial.
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127
CLASIFICACIN JEL: G12, G21, G24
RECIBIDO: noviembre de 2012 APROBADO: junio de 2013
CORRESPONDENCIA: Miguel Pea-Cerezo. c/ Comandante Izarduy 23,
01006, Vitoria-Gasteiz - Espaa
CITACIN: Pea-Cerezo, M.., Rodrguez-Castellanos, A. & Ibez-Her-
nndez, F.J. (2014). Los determinantes de la rentabilidad primaria de
los bonos de titulizacin hipotecaria: la influencia de las estructuras
multitramo. Innovar, 24(51), 127-142
Los determinantes de la
rentabilidad primaria de
los bonos de titulizacin
hipotecaria: la influencia de
las estructuras multitramo
1
Miguel . Pea-Cerezo
Licenciado en CC. Econmicas y Empresariales y Actuario de Seguros. Profesor Titular
y Subdirector de Calidad e Innovacin Docente de la Escuela Universitaria de Estudios
Empresariales de Vitoria-Gasteiz (UPV/EHU) - Profesor invitado en el ITESM (Mxico).
Correo electrnico: miguelangel.pena@ehu.es
Arturo Rodrguez-Castellanos
Doctor en Ciencias Econmicas y Empresariales. Decano de la Facultad de Ciencias
Econmicas y Empresariales de la UPV/EHU.
Correo electrnico: arturo.rodriguez@ehu.es
Francisco J. Ibez-Hernndez
Licenciado en CC. Econmicas y Empresariales. Profesor Asociado de la Facultad de
Ciencias Econmicas y Empresariales de la UPV/EHU y Economista en la Asociacin para
el Progreso de la Direccin (APD).
Correo electrnico: franciscojaime.ibanez@ehu.es
RESUMEN: Este artculo analiza los determinantes de la rentabilidad primaria de los bonos de titu-
lizacin hipotecaria (conocidos en la literatura como mortgage backed securities, o MBS) emitidos
en Espaa durante el periodo 1993-2011, periodo en el que el mercado espaol lleg a conver-
tirse en el ms importante de Europa continental. Los resultados obtenidos sobre el anlisis de la
poblacin completa de MBS emitidos (262 tramos configurados sobre 94 fondos de titulizacin)
indican que la estructuracin multitramo de los MBS ha ayudado a reducir el riesgo percibido glo-
bal de las emisiones de MBS, mediante la generacin de mercados ms completos y la reduccin
de los problemas derivados de la existencia de asimetras informativas implcitas en el proceso de
seleccin de los activos transmitidos por parte de la entidad cedente. Esta reduccin del riesgo
percibido ha tenido un efecto directo sobre la rentabilidad ofrecida por los bonos de titulizacin
emitidos. Adems, no se encuentran evidencias de que la emisin de MBS persiga la transmisin
efectiva de riesgos, ms bien al contrario. Las entidades de crdito, por lo general, han retenido los
tramos de primeras prdidas, lo que ha contribuido a mantener en niveles muy bajos (por debajo de
la rentabilidad de la deuda soberana) la rentabilidad ofrecida por los MBS. Precisamente, el escaso
diferencial ofrecido por los bonos de titulizacin se debe a que los tramos retenidos no han ofrecido
primas de rentabilidad ajustadas al riesgo inherente.
PALABRAS CLAVE: Titulizacin, bonos de titulizacin hipotecaria, diferencial, rentabilidad prima-
ria, tramo, subordinacin, informacin asimtrica.
Introduccin
Hasta 2007, ao en el que estall la crisis subprime, la titulizacin de ac-
tivos creci intensamente en los mercados internacionales durante un
1
Investigacin realizada en el marco del proyecto de investigacin NUPV12/01
DETERMINANTS OF THE PRIMARY PROFITABILITY OF MORTGAGE-
BACKED SECURITIES: THE INFLUENCE OF MULTIFRAME STRUCTURES
ABSTRACT: This article analyzes the determinants of the primary profit-
ability of mortgage-backed securities (MBS) issued in Spain between 1993
and 2011, a period during which the Spanish market became the most
important in continental Europe. The results obtained from an analysis
of the entire population of MBS issued (262 tranches from 94 securitiza-
tion funds) indicates that their multiframe structuring helped reduce the
perceived global risk associated with issuing these bonds by creating more
complete markets. It also helped reduce the problems derived from the ex-
istence of information assymetries implicit in the selection of assets trans-
ferred by the issuing entity. This reduction in perceived risk had a direct
effect on the profitability of the bonds issued. Furthermore, no evidence
is found that the issue of MBS led to the transmission of risk. On the con-
trary, the credit agencies have on the whole retained the first loss tranches,
contributing to maintaining MBS profitability levels at very low levels (be-
neath sovereign debt profitability). Indeed, the scant difference in profit-
ability is due to the fact that the tranches that were retained did not offer
return premiums that were adjusted to the inherent risk.
KEY WORDS: Securitization, mortgage-backed securities, diferential, pri-
mary profitability, tranche, subordination, asymmetric information.
LES DTERMINANTS DE LA RENTABILIT PRIMAIRE DES BONS DE TI-
TRISATION HYPOTHCAIRE : limportance des structures multi branches
RSUM: Cet article analyse les dterminants de la rentabilit primaire
des bons de titrisation hypothcaire (connus dans les publications comme
mortgage backed securities, ou MBS) mis en Espagne dans la priode
1993-2011, pendant laquelle le march espagnol est devenu le plus im-
portant de lEurope continentale. Les rsultats obtenus sur lanalyse de la
totalit des MBS mis (232 segments constitus sur 94 fonds de titrisation)
indiquent que la structuration multi branche des MBS a aid rduire le
risque peru global des missions de ces bons de titrisation, par la g-
nration de marchs plus complets et la rduction des problmes drivs
de lexistence dasymtries informatives, implicites dans le processus de
slection des actifs transmis par lorganisme cdant. Cette rduction du
risque peru a eu un effet direct sur la rentabilit offerte par les bons de
titrisation mis. En outre, il existe des vidences que lmission de MBS
poursuit la transmission effective de risques. Bien au contraire, les organ-
ismes de crdit, en gnral, ont retenu les segments des premires pertes,
ce qui a contribu maintenir des niveaux trs bas (en dessous de la rent-
abilit de la dette souveraine) la rentabilit offerte par les MBS. Prcis-
ment, la rare diffrence offerte par les bons de titrisation est due au fait
que les segments retenus nont pas offert de primes de rentabilit ajustes
au risque inhrent.
MOTS-CLS: Titrisation, bons de titrisation hypothcaire, diffrentiel,
rentabilit primaire, lot, subordination, information asymtrique.
OS DETERMINANTES DA RENTABILIDADE PRIMRIA DAS GRATIFICA-
ES DE TITULAO HIPOTECRIA: A INFLUNCIA DAS ESTRUTURAS
MULTITRANCHES
RESUMO: Este artigo analisa os determinantes da rentabilidade primria
das gratificaes de titulao hipotecria (conhecidos na literatura como
mortgage backed securities ou MBS), emitidos na Espanha durante o pe-
rodo de 1993 e 2011, perodo no qual o mercado espanhol chegou a se
converter no mais importante da Europa Continental. Os resultados ob-
tidos sobre a anlise da populao completa de MBS emitidos (262
tranches configurados sobre 94 fundos de titulao) indicam que a estru-
turao multitranche dos MBS ajudou a reduzir o risco percebido global
das emisses dessas gratificaes de titulao, mediante a gerao de
mercados mais completos e a reduo dos problemas derivados da exis-
tncia de assimetrias informativas, implcitas no processo de seleo dos
ativos transmitidos por parte da entidade cedente. Essa reduo do risco
percebido teve um efeito direto sobre a rentabilidade oferecida pelas gra-
tificaes de titulao emitidas. Alm disso, no se encontram evidncias
de que a emisso de MBS persiga a transmisso efetiva de riscos. Provavel-
mente o contrrio: as entidades de crdito, geralmente, retm os tranches
de primeiras perdas, o que contribui para a manuteno em nveis muito
baixos (abaixo da rentabilidade da dvida soberana) da rentabilidade ofe-
recida pelos MBS. Precisamente, o escasso diferencial oferecido pelas
gratificaes de titulao se deve a que tranches retidos no oferecem
prmios de rentabilidade ajustadas ao risco inerente.
PALAVRAS-CHAVE: titulao, gratificao de titulao hipotecria, di-
ferencial, rentabilidade primria, tranches, subordinao, informao
assimtrica.
Finanzas
Finanzas
periodo de veinte aos, tanto en volumen como en mo-
dalidades de titulizacin, extendindose a ms pases y a
ms activos, acaparando mayores cuotas en los mercados
de financiacin corporativa y convirtindose, en definitiva,
en una fuente de innovacin financiera muy potente y di-
nmica. Y Espaa no qued ajena a este fenmeno: si bien
su entrada fue tarda, el crecimiento de la titulizacin en
este pas ha sido muy considerable, llegando a alcanzar el
primer puesto en la Europa continental, y el tercero a nivel
mundial. De esta forma, contribuy de manera efectiva a
satisfacer la elevada demanda de financiacin hipotecaria
en Espaa durante el periodo de tiempo que abarca este
estudio (1993-2011).
De forma sinttica, se puede definir la titulizacin como
una modalidad de financiacin basada en la transmisin
de la propiedad de derechos de crdito, que sirven de res-
paldo en la constitucin de una entidad instrumental (spe-
cial purpose vehicle, en adelante, SPV), patrimonialmente
independiente del cedente. El SPV obtiene sus recursos
colocando en el mercado ttulos-valores negociables de-
nominados bonos de titulizacin de activos (asset backed
securities, ABS) o bonos de titulizacin hipotecaria (mort-
gage backed securities, MBS).
La Ley 19/1992, reguladora de este tipo de emisiones,
exige una doble condicin para que los prstamos de una
entidad financiera puedan servir de respaldo a un fondo de
titulizacin hipotecaria (Mortgage SPV o MSPV): (i) estar
protegidos por una garanta hipotecaria (con rango de
primera) y (ii) tener un nominal inferior al 60% del valor
de tasacin del bien hipotecado, o al 80% si se est fi-
nanciando la construccin, rehabilitacin o adquisicin de
viviendas.
Como es sabido, a raz de la crisis financiera las emisiones
de titulizacin cayeron bruscamente, poniendo de mani-
fiesto algunas de las limitaciones que este mecanismo de
financiacin llevaba implcitas (Marqus y Matas, 2009;
Joint Forum, 2011). En efecto, la posibilidad de observar
este ciclo completo de expansin y retroceso de la tituliza-
cin en Espaa, que abarca desde su origen en 1993 hasta
2011, permite disponer de una completa visin del fen-
meno que nos ayuda a observar con perspectiva la evolu-
cin de un tipo de titulizacin: la constituida sobre la base
de los MSPV, poniendo el foco en el riesgo percibido por el
mercado en los MBS.
La especial naturaleza de las operaciones de titulizacin
permite disear la emisin de los MBS sobre una estructura
de tramos con un orden de prelacin entre ellos, lo que per-
mite generar series de bonos con unas caractersticas de
rentabilidad-riesgo diferenciadas. En este sentido, tanto (i)
el nmero de tramos emitidos, como (ii) el peso relativo de
los tramos subordinados (que actan como garanta y me-
jora crediticia a los tramos privilegiados), se erigen en dos
variables fundamentales en el diseo de las operaciones
de titulizacin, diferencindolas de otros mecanismos de
financiacin. Por todo ello, consideramos que el anlisis de
la rentabilidad primaria de los MBS es requisito necesario
para comprender en su totalidad el fenmeno de la tituli-
zacin hipotecaria.
El objeto del presente trabajo es evaluar el efecto de la
utilizacin de estructuras de titulizacin multitramo sobre
la calidad percibida de los MBS emitidos, medida a travs
de su rentabilidad primaria. En otras palabras, se trata de
analizar si la complejizacin del diseo de las emisiones
(con numerosos tramos de MBS subordinados entre s)
aporta valor frente a la emisin de ttulos ms sencillos,
como podran ser los MBS pass-through
2
, y en caso afir-
mativo descubrir las causas de este incremento de valor.
Para llevar a cabo este anlisis, hemos puesto el foco en el
valor informativo aportado por algunos de los elementos
ms caractersticos de los diseos de las operaciones de
titulizacin: el nmero de tramos en los que se dividen las
emisiones, el peso de los tramos subordinados, o el rating
medio otorgado por las agencias de calificacin.
Una vez descrita la relevancia econmica de la cuestin
objeto de estudio, presentamos los tres argumentos prin-
cipales que ilustran la contribucin de este estudio en su
campo de inters. En primer lugar, a diferencia de otros
anlisis, hemos tomado como objeto de estudio las emi-
siones de MBS en su conjunto, y no cada uno de los tramos
de MBS en los que se dividen. Esto nos permite tener
una visin de conjunto para cada emisin estructurada,
no perdiendo as de vista que el valor e importancia de
cada tramo est en funcin de la posicin que ocupa en el
fondo al que pertenece.
En segundo lugar, se ha optado por el anlisis de la ren-
tabilidad de los MBS emitidos en Espaa, mercado de ti-
tulizacin de primer orden, por ser activos financieros muy
homogneos, y que deben cumplir unos requisitos norma-
tivos muy estrictos. A diferencia de los bonos de tituliza-
cin de activos (Asset Backed Securities, ABS), que pueden
emitirse con el respaldo de carteras de activos de natura-
leza muy diversa, los MBS siempre tienen como garanta
2
Los ttulos pass-through son emisiones de ttulos que reciben el
flujo procedente de los activos cedidos o titulizados sin modifica-
ciones de carcter fundamental. Es decir, en la titulizacin con t-
tulos hipotecarios del tipo pass-through el fondo de titulizacin
compra prstamos hipotecarios a los originadores de los mismos,
los agrupa, y dicho pool es utilizado como colateral para la emisin
de bonos, cuyos flujos de caja reflejarn el flujo de caja conjunto
de todos los prstamos.
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prstamos hipotecarios de elevada calidad. La eleccin de
este tipo de ttulos financieros, para un nico pas, permite
eliminar, o al menos minimizar, los posibles efectos cru-
zados generados por la coexistencia de distintas norma-
tivas, requisitos o mercados.
En tercer lugar, como ya se ha indicado, el periodo de es-
tudio comprende el historial completo de la titulizacin hi-
potecaria espaola constituida sobre MSPV, desde 1993
hasta 2011. Hasta donde tienen constancia los autores,
nunca se ha llevado a cabo un anlisis durante un periodo
de tiempo tan extenso. Esto nos ha permitido contrastar
la cambiante percepcin del riesgo de este tipo de activos
financieros, tanto en los aos iniciales de implantacin y
consolidacin, como en los ltimos aos (de 2007 en ade-
lante) a raz de la crisis de confianza sufrida en los mer-
cados de titulizacin.
Por todo lo anterior, estimamos que este trabajo puede ser
de utilidad para comprender las numerosas aristas de una
fuente de financiacin, como los MBS, tan utilizada en Es-
paa en un intervalo temporal (1993-2011) en el que se ha
desarrollado de forma completa un ciclo econmico, credi-
ticio e hipotecario.
El presente trabajo se estructura como sigue. En la se-
gunda seccin se define el marco terico, mediante una
revisin de la literatura, y se lleva a cabo el plantea-
miento de las hiptesis. En la tercera seccin se describe
la metodologa empleada en el anlisis, as como las va-
riables utilizadas. En la cuarta seccin se especifica el
modelo y se muestran los resultados obtenidos. Por l-
timo, se discuten los resultados y se presentan las conclu-
siones del trabajo.
Revisin de la literatura y
planteamiento de hiptesis
Son muchos los objetivos que pueden perseguirse por
medio de la titulizacin: gestionar y controlar los riesgos
(Chiesa, 2008; Keys, Mukherjee, Seru y Vig, 2009), sanear
el balance y mejorar la solvencia empresarial (Thomas,
2001), incrementar la rentabilidad y el negocio empresa-
rial (Wolfe, 2000), efectuar arbitraje regulatorio (Freixas,
Lrnth y Morrison, 2007; Lang, Mester y Vermilyea,
2008), reducir los problemas de agencia empresariales (Ia-
cobucci y Winter, 2005), etc. En cualquier caso, la tituliza-
cin no deja de ser, en esencia, una fuente de financiacin
Finanzas
empresarial adicional y, por consiguiente, el anlisis de la
rentabilidad que ofrecen los ABS se erige como un ele-
mento central en la comprensin de este fenmeno.
En esta lnea, la titulizacin de activos ha contribuido
de manera efectiva a satisfacer la elevada demanda de
financiacin durante las dos ltimas dcadas. De hecho,
la motivacin asociada con la captacin de liquidez o fi-
nanciacin siempre ha resultado significativa, cuando no
la ms relevante (Agostino y Mazzucca, 2008; Bannier y
Hnsel, 2008; Calomiris y Mason, 2004; Cardone, Sama-
niego y Trujillo, 2010; Gorton y Metrick, 2012; Joint Forum,
2011; Martn y Saurina, 2007; Minton, Sanders y Strahan,
2004; Uzun y Webb, 2007).
A su vez, los sistemas financieros que han evolucionado
hacia un modelo orientado a los mercados de capitales
han acelerado la tendencia hacia una menor dependencia
de fuentes de financiacin tradicionales, como podra ser
la financiacin va depsitos, en beneficio de otras menos
tradicionales, destacando entre ellas la titulizacin (Gre-
enbaum y Thackor, 1987; Levine, 2002; Pavel y Phillis,
1987; Shin y Shin, 2011). Para el caso del mercado espaol,
Cardone et al. (2010) aportan evidencia de que los bancos
que titulizan son aquellos con ms necesidades de finan-
ciacin adicional.
As, son numerosos los estudios que apuntan a la obten-
cin de liquidez como un objetivo fundamental de la ti-
tulizacin; sin embargo, los trabajos que se centran en el
anlisis de la rentabilidad ofrecida por los MBS no son
muy numerosos y, adems, ninguno se dedica especfica-
mente al mercado espaol. Concretamente, Firla (2005),
Firla y Jenkinson (2006), Gorton y Metrick (2012), Schaber
(2008), Vink y Thibeault (2008a, 2008b) y Vink y Fabozzi
(2009) analizan la rentabilidad de las emisiones de ABS/
MBS, considerando en la mayora de los casos la estructu-
racin por tramos de las emisiones como un elemento des-
tacado, cuando no central.
A continuacin llevamos a cabo una revisin de las varia-
bles utilizadas en estos estudios para explicar el compor-
tamiento de la rentabilidad de los bonos de titulizacin,
comenzando por las representativas de la estructura in-
terna de los SPV.
El nmero de tramos en los que se estructuran los SPV
ha sido el objeto central de la mayora de los estudios
antes mencionados. El objetivo de la generacin de dife-
rentes tramos en cada emisin no se agota en la emisin
de bonos con un perfil de rentabilidad-riesgo diferen-
ciado para cubrir las necesidades de una mayor diversidad
de inversores (segmentacin de mercados). Tambin se
pueden encontrar motivaciones relacionadas con la re-
solucin de los problemas derivados de la existencia de
informacin asimtrica, o con la existencia de mercados in-
completos (Mitchell, 2004; DeMarzo, 2005). En cualquier
caso, los beneficios derivados de la estratificacin de los
MBS deben compensar los costes de transaccin y la pr-
dida de liquidez generados por esta medida.
Con base en lo anteriormente expuesto, planteamos la
primera y ms general de las hiptesis de este trabajo,
dirigida a comprobar la eficacia de la utilizacin de estruc-
turas multitramo para reducir el riesgo global percibido por
los inversores en MBS espaoles, medido por la prima de
rentabilidad exigida. As, controlando el resto de variables
influyentes, tratamos de contrastar la existencia de rela-
cin entre el nmero de tramos y la rentabilidad primaria
de los MBS.
H1 (eficacia de las estructuras multitramo): Existe
una relacin negativa y significativa entre el nmero de
tramos y la rentabilidad ofrecida por los MBS triple-A
(Yield_AAA) (H1a) y, en menor medida, por el conjunto
de los MBS (Yield_AVE) (H1b).
Es lgico pensar que, cuanto mayor sea el nmero de
tramos, ms protegidos se encontrarn los MBS senior,
menor riesgo percibido sufrirn y, por ello, menor ser su
prima de riesgo (H1a). Pero, puede esta tcnica de es-
tratificacin de riesgos conseguir tambin una reduccin
global de la prima de riesgo media de los MBS (H1b)?.
La respuesta, de ser afirmativa, puede explicarse de va-
rias maneras complementarias, que darn lugar a sendas
hiptesis.
Uno de los mecanismos que pueden justificar la reduccin
de la rentabilidad conjunta de los MBS est relacionado
con la existencia de mercados incompletos y de inversores
heterogneos en cuanto a la disponibilidad de informa-
cin privada o la capacidad de evaluar inversiones (Duffie
y Rahi, 1995; Shleifer y Vishny, 1997). As, la creacin de
mltiples tramos con caractersticas diferenciadas (con di-
ferentes grados de sensibilidad a la informacin, comple-
jidad y rentabilidad) podra tener como objetivo adecuar la
performance de los MBS a los diferentes perfiles de inver-
sores, completando as el mercado (Boot y Thakor, 1993;
Gaur, Seshadri y Subrahmanyam, 2004; Iacobucci y Winter,
2005; Plantin, 2004; Riddiough, 1997). As, aquellos inver-
sores que no disponen de informacin privada adicional o
que tienen dificultades para comprender todas las caracte-
rsticas de este tipo de inversiones, pueden estar ms inte-
resados en adquirir MBS de los tramos senior o protegidos.
Por el contrario, los inversores especializados pueden estar
ms inclinados a obtener ms rentabilidad adquiriendo
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y el nmero de tramos por emisin. Cuanto mayor sea la
calidad percibida de los activos que sirven de colateral,
menor necesidad habr de renunciar a la liquidez derivada
de dividir una emisin en un nmero mayor de tramos
(Firla y Jenkinson, 2006). En consecuencia, planteamos la
hiptesis:
H1.2 (riesgo moral): Existe una relacin negativa y sig-
nificativa entre la calidad de los activos cedidos y el n-
mero de tramos (#Tranches).
Alternativamente, en un mercado en el que los inversores
tienen dificultades para distinguir los buenos de los malos
MBS, los demandantes de stos tendern a infraponderar
su calidad global ante la incertidumbre existente respecto
de la calidad real de los crditos hipotecarios cedidos al
pool, generando un problema de seleccin adversa. La
generacin de tramos de MBS senior y sobreprotegidos,
dirigidos a inversores no profesionales, puede reducir la
minusvaloracin y la menor liquidez que sufren los ac-
tivos en un mercado de los cacharros. Esta preferencia de
los inversores menos profesionales por las altas garantas
ofrecidas por los MBS senior incrementar la demanda de
stos, reduciendo su prima de rentabilidad. Por su parte,
los inversores ms especializados estarn dispuestos a
asumir ms riesgo, siempre y cuando perciban primas de
rentabilidad ajustadas al mismo. Esto redundara en un
mayor volumen demandado y una menor prima de renta-
bilidad media exigida. Dado que los costes derivados de la
seleccin adversa lo sufren ms los emisores que cuentan
con una mayor calidad en sus activos, es de esperar una
relacin positiva entre el nmero de tramos y la calidad de
los activos cedidos. A su vez, como los costes derivados de
la existencia de informacin asimtrica son superiores para
las entidades que cuentan con crditos de mayor calidad
(Boot y Thakor, 1993), es esperable una relacin positiva
entre la calidad y el nmero de tramos. La hiptesis con-
secuente es:
H1.3 (seleccin adversa): Existe una relacin positiva y
significativa entre la calidad de los activos cedidos y el
nmero de tramos (#Tranches).
En cuanto a la relacin entre la segunda variable ms ca-
racterstica de la estructuracin interna de las emisiones
de titulizacin (esto es, la subordinacin, o peso rela-
tivo de los tramos mezzanine y equity respecto del vo-
lumen total) y la rentabilidad de los MBS, es razonable
esperar que sea positiva, dado que el peso establecido
para los tramos subordinados depender de la calidad
media de los activos cedidos. Esto es, se debe considerar
la variable subordinacin, ms que como causa, como
una consecuencia (o proxy) de la calidad de los activos
cedidos y, por ende, de la rentabilidad exigida a los MBS.
activos financieros ms especficos y sensibles a informa-
cin, pero tambin con ms riesgo. La ventaja derivada
de la adecuacin de un mayor nmero de series de MBS
a una mayor diversidad de inversores debera compensar
la prdida de liquidez sufrida por emitir volmenes ms
pequeos (DeMarzo y Duffie, 1999; DeMarzo, 2005). As,
sern las emisiones de mayor volumen las que mejor com-
pensen esta prdida de liquidez, mientras que las de menor
tamao tendran un menor incentivo a estructurarse sobre
un nmero elevado de series. Por ello planteamos la si-
guiente hiptesis:
H1.1 (mercados completos): Existe una relacin positiva
y significativa entre el tamao total de la emisin (Size) y
el nmero de tramos (#Tranches).
Complementariamente, la explicacin del efecto benefi-
cioso de la generacin de tramos sobre el riesgo percibido
en los MBS se puede encontrar en su contribucin a la re-
duccin de los problemas derivados de las asimetras infor-
mativas. Los inversores con poca capacidad para analizar
y gestionar riesgos, o aquellos que actan como meros in-
termediarios (bancos, fondos de inversin convencionales,
etc.) optaran por la adquisicin de tramos seguros, con
una calificacin mxima, an recibiendo una escasa ren-
tabilidad. De forma anloga, ciertos inversores institucio-
nales estn obligados, estatutaria o legalmente, a limitar
su cartera a activos financieros calificados por encima de
un determinado rating, y en ocasiones, slo pueden ad-
quirir ttulos con la mxima calificacin. Por el contrario,
inversores profesionales con una mayor capacidad de
anlisis y de gestin de riesgos (hedge funds, fondos ges-
tionados por aseguradoras y reaseguradoras
3
, etc.)
4
pre-
feriran invertir en tramos de bonos de titulizacin con un
menor rating pero con diferenciales de rentabilidades ma-
yores (Plantin, 2004). En este sentido, es de esperar una re-
lacin negativa entre la calidad del pool de activos cedidos
3
Para el caso de las aseguradoras y reaseguradoras, especialmente,
la eleccin de bonos de titulizacin para complementar las carte-
ras de inversin puede estar adems estrechamente vinculada con
cuestiones relativas al cash flow matching, a la inmunizacin de
tipos de inters, etc. Para una anlisis comparado de los diferentes
modelos de inmunizacin financiera para el mercado espaol de
renta fija ver Prez, Pea y Villarreal (2006).
4
En Arce, Ispierto y Martn (2012) se recoge la tipologa y compo-
sicin de los inversores de bonos de titulizacin, haciendo una
comparativa entre Europa y EE.UU, observndose diferencias des-
tacables. As, los bancos, que representan el 52% de la demanda
de bonos de titulizacin en Europa, solo representan el 19% en
EE.UU. Tambin se observan diferencias importantes en los fondos
de inversin, que en trminos acumulados (convencionales, hedge
funds, vehculos de inversin inmobiliaria) representan el 29% en
Europa, frente al 11% en EE.UU. Por el contrario, las aseguradoras
y los fondos de pensiones tienen un peso similar (13% en Europa
frente al 15% en EE.UU.).
Finanzas
En resumen, se puede entender que incrementar el peso
de los MBS mezzanine o equity (o lo que es lo mismo, re-
ducir el de los MBS senior) es la consecuencia de contar
con un pool de crditos de menor calidad, por lo que se
deber ofrecer una mayor rentabilidad media para el con-
junto de los MBS.
H2: Existe una relacin positiva y significativa entre el
peso relativo de los tramos subordinados (Subordination)
y la rentabilidad media ponderada ofrecida por el con-
junto de los MBS (Yield_Ave).
Ahora bien, dado que la prima de riesgo de los MBS
no est influida solamente por la estructura interna del
SPV, a continuacin presentamos un conjunto de varia-
bles utilizadas en la literatura relacionada, indicando
asimismo cules de ellas sern utilizadas en el presente
estudio.
En primer lugar, una variable cuya presencia en los anlisis
resulta muy deseable es la calificacin crediticia otorgada
a los activos financieros emitidos, mxime cuando la com-
plejidad de las emisiones de MBS es elevada (Firla-, 2005;
Firla y Jenkinson, 2006; Vink y Thibeault, 2008a, 2008b;
Vink y Fabozzi, 2009; Losada, 2009). En nuestro estudio,
para medir la relevancia del rating sobre la rentabilidad
primaria, se ha optado por asignar un nico rating num-
rico por emisin, medido como el rating medio ponderado
(o weighted average rating, WAR) calculado a partir del
rating de cada uno de los tramos de MBS generados y su
peso relativo respecto del total de la emisin. La escala
numrica utilizada para cada rating se inicia en 1, si el
tramo no tiene calificacin, y llega hasta 22, si disfruta de
la calificacin mxima (AAA/Aaa). El signo esperado de
la influencia del rating sobre la rentabilidad es negativo.
En todo caso, consideramos interesante comparar el valor
informativo aportado por el rating medio, frente a otras
variables proxy del grado de calidad de los MBS, como la
ya considerada variable Subordination.
En un intento por contemplar y controlar el efecto derivado
del resto de factores, se incluye un conjunto de variables
de control que pueden condicionar, a priori y sobre la base
de la literatura existente, la determinacin de la prima de
riesgo. As, el nmero de agencias de calificacin otor-
gantes de rating para cada emisin (#Rating) se ha con-
siderado como una posible medida de calidad del rating
otorgado: cuanto mayor sea el nmero de agencias impli-
cadas, menor ser el riesgo derivado del credit shopping,
entendida como la eleccin de aquella agencia que ofrece
un rating ms favorable (Dittrich, 2007; Pea-Cerezo et
al., 2013). A su vez, dado que las agencias de calificacin
suelen ofrecer servicios de asesoramiento, puede gene-
rarse un conflicto de inters entre la agencia y el emisor
que contrata dichos servicios. En cualquier caso, el valor
esperado del coeficiente es negativo, dado que cuantas
ms agencias intervengan en la calificacin de los MBS,
ms fiable ser dicho rating y, por ende, menor el margen
ofrecido.
En cuanto a las medidas de amejoramiento crediticio otor-
gadas a los MBS la ms efectiva para incrementar el ra-
ting de los tramos senior o protegidos es la constitucin
de tramos subordinados. Adems, dado que las mejoras
crediticias externas son prcticamente inexistentes, se ha
optado por no aadir ninguna variable representativa de la
mejora de la calidad de los MBS aparte de las ya mencio-
nadas, esto es, el nmero de tramos y el peso de los tramos
subordinados.
La duracin o el vencimiento de los MBS son asimismo va-
riables frecuentemente incluidas en este tipo de anlisis.
El signo esperado de la relacin existente entre el venci-
miento y la prima de rentabilidad es positivo, dado que lo
racional en un escenario con una estructura temporal de
tipos de inters creciente (existente en el mercado y pe-
riodo analizados), es que los activos financieros ofrezcan
ms rentabilidad cuanto mayor es su vencimiento.
El tamao de la emisin es otra de las variables consi-
deradas. En este sentido, resulta razonable suponer que
cuanto mayor sea el pool de activos titulizados, mayor
grado de diversificacin se conseguir (geogrficamente,
sectorialmente, por niveles de renta, etc.) por lo que es de
esperar que el signo de la relacin entre las variables expli-
cada y explicativa sea negativo.
El tipo de entidad cedente tambin se ha utilizado como
variable explicativa. En nuestro anlisis se hace referencia
a la pertenencia de la entidad a uno de los siguientes
grupos: bancos, cajas de ahorro, cooperativas de crdito
o establecimientos financieros de crdito. Dado que los
establecimientos financieros de crdito son las nicas en-
tidades de crdito que tienen vetada su financiacin va
depsitos y que por ello estn sometidas a un rgimen de
supervisin menos riguroso que el aplicable a aqullas, es
esperable que este tipo de entidades asuman ms riesgo
en su poltica crediticia (Gabbi y Sironi, 2005; Gorton y
Souleles, 2005), incrementando la rentabilidad ofrecida
por los BTH emitidos por estas entidades.
En ocasiones se ha utilizado como variable explicativa el
nmero de entidades que participan en la direccin de la
operacin. No obstante, en los MSPV espaoles esta va-
riable no resulta, ni relevante, ni discriminante, dado que
en la gran mayora de los casos slo existe una entidad
directora. As, hemos optado por sustituirla por el nmero
de entidades cedentes que participan en cada operacin.
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INNOVAR
Esta variable va a estar fuertemente condicionada por el
tamao de las entidades cedentes, dado que son las enti-
dades ms pequeas (especialmente las cooperativas de
crdito y un gran nmero de cajas de ahorro) las que tienen
la necesidad de concurrir conjuntamente para constituir
una cartera de activos hipotecarios lo suficientemente
grande para compensar los costes fijos de diseo, estructu-
racin, y otros. En este sentido, la relacin entre el nmero
de originadores y la rentabilidad de los MBS depender de
la capacidad para conseguir un grado de diversificacin
comparable con el conseguido por las entidades de crdito
con redes comerciales ms extensas.
Por ltimo, consideramos que la experiencia del originador
en operaciones de titulizacin previas puede ser un ele-
mento a considerar. Las entidades gracias al efecto ex-
periencia irn adquiriendo ms facilidades operativas, de
gestin, de control y evaluacin de riesgos, en definitiva,
de estandarizacin de las operaciones, lo cual redundar
en mayores facilidades para colocar los MBS y, en conse-
cuencia, hacerlo en mejores condiciones, ofreciendo me-
nores rentabilidades.
De igual manera que en otros estudios relacionados (Firla
2005; Firla y Jenkinson, 2006; Vink y Thibeault, 2008a;
Vink y Fabozzi, 2009), y dada la amplitud de nuestro pe-
riodo de anlisis (19 aos), hemos considerado necesario
incluir variables de control de tipo temporal. Distinguimos
especficamente dos subperiodos.
Por un lado, la etapa inicial de introduccin, aprendizaje o
adaptacin del mercado espaol a este tipo de activos fi-
nancieros: 1993-1995 (los tres primeros aos), donde es es-
perable que el mercado exija una rentabilidad extra como
consecuencia de la complejidad relativa del producto y del
desconocimiento sobre dichos ttulos por parte de los in-
versores (Feeney, 1995; Ranieri, 1996). Lo hemos denomi-
nado efecto o variable Adaptation.
Por otro lado, no se debe obviar que la crisis subprime ha
generado una serie de efectos negativos sobre la valoracin
y percepcin del riesgo de este tipo de activos: (i) fuerte
racionamiento del crdito en los mercados mayoristas de
capitales: interbancario, de deuda corporativa y soberana,
etc.; (ii) falta de confianza de los inversores en las califica-
ciones otorgadas por las agencias de calificacin; (iii) falta
de liquidez en los mercados de ABS/MBS. Estas circuns-
tancias han tenido un efecto significativo sobre las primas
exigidas a los MBS que debe valorarse e integrarse en el
modelo. Los MBS emitidos a partir de agosto de 2007 han
sido marcados para intentar descontar este efecto crisis.
En ambos casos (efecto adaptacin y efecto crisis) el valor
esperado del coeficiente es positivo.
Las variables especficas de los mercados financieros han
sido ampliamente utilizadas en la literatura para contex-
tualizar el comportamiento de la rentabilidad primaria de
los MBS. Las variables ms frecuentes de este tipo son: (i) el
nivel de los tipos de inters de mercado, y (ii) la pendiente
de la curva de tipos de inters. Se supone una relacin po-
sitiva y significativa entre esta variable y la rentabilidad
primaria de los MBS.
En la Tabla 1 representamos el signo esperado de las re-
laciones existentes entre las variables dependientes e
independientes. A su vez, en la Figura 1 se representan
grficamente las hiptesis propuestas.
TABLA 1. Signo esperado de la relacin existente entre las
variables explicativas y dependientes
Variables dependientes: [Yield_AVE] [Yield_AAA]
Variables explicativas:
Especficas de la estructura interna del
SPV:
Nmero de tramos [#Tranches]
%MBS Rating A1[Subordination] + + +
Especficas de la calidad de los MBS:
Ratio medio ponderado [WAR]
Nmero de ratings [#Rating]
Especficas de las caractersticas finan-
cieras del SPV:
Vencimiento (aos) [Maturity] + +
Tamao, Ln Volumen (mill. ) [Size]
Especficas de la entidad cedente:
Banco: Commercial Banks [CB] +/ +/
Caja: Savings Banks [SB] +/ +/
Coop. de Cto: Credit Cooperatives [CC] +/ +/
EFC: Specialised Credit Institution [SC] + +/
Nmero de cedentes [#Originators] +/ +/
Experiencia [KnowHow]
Especficas del periodo temporal:
ene. 1993- dic. 1995 [Innovation] + + +
ago. 2007- dic. 2011 [Crisis] + + +
Especficas de los mercados financieros:
Rentabilidad Obligacin 10 aos [B10] + +
Pendiente curva tipos de inters [Slope]
: relacin esperada negativa; : relacin esperada fuertemente negativa; +: relacin esperada
positiva. + +: relacin esperada fuertemente positiva; +/: relacin no especificada.
Metodologa
Poblacin analizada y fuentes de
informacin utilizadas
La poblacin objeto de estudio es el conjunto de MBS emi-
tidos por los MSPV constituidos en Espaa desde su inicio
(1993) hasta diciembre de 2011. En total, han sido 94 las
Finanzas
emisiones en este periodo y 262 las series o tramos de MBS
analizados. Estas emisiones han sido constituidas sobre
152 cesiones de activos individuales por parte de 60 enti-
dades de crdito distintas.
La fuente de informacin principal utilizada en este tra-
bajo son los folletos informativos que las sociedades ges-
toras de fondos de titulizacin (SGFT) han presentado para
su verificacin y registro por la Comisin Nacional del Mer-
cado de Valores (CNMV), para cada uno de los 94 MSPV
constituidos en Espaa en el periodo 1993-2011.
Definicin de las variables
Variables dependientes
Son dos las variables representativas de la rentabi-
lidad primaria ofrecida por los MBS emitidos en Espaa
consideradas:
a) La prima de rentabilidad media ponderada de todos
los tramos de MBS emitidos para cada emisin
[Yield_AVE]. El margen medio ponderado de cada
fondo se ha calculado multiplicando el diferencial o
margen (en p.b.) de cada tramo por el peso de dicho
tramo sobre el total del SPV.
b) La prima de rentabilidad media ponderada de los
MBS con una calificacin crediticia mxima (AAA)
[Yield_AAA]. Esta variable se ha calculado de forma
equivalente a la anterior, pero teniendo en cuenta
nicamente los tramos de MBS con una calificacin
mxima. Entendemos que Yield_AAA es una mag-
nitud de rentabilidad muy relevante dado que es repre-
sentativa de la prima de riesgo del segmento de MBS
cuantitativamente ms importante (96% del total) y
que se colocan en los mercados de capitales con mayor
facilidad.
En cuanto al tipo de rentabilidad ofrecida, la inmensa ma-
yora de los MBS ofrecen un cupn variable (inters de refe-
rencia ms un diferencial). nicamente cuatro (de un total
de 262) tramos de MBS ofrecen una rentabilidad fija. En
busca de homogeneidad, se han eliminado del anlisis los
fondos constituidos sobre un nico tramo de MBS, y los
que han emitido alguna serie de bonos con un cupn cons-
tante, manteniendo 87 emisiones (de un total de 94) mul-
titramo que ofrecen MBS con cupn variable.
Respecto del tipo de inters de referencia utilizado en el
clculo del cupn se han sucedido el Mibor (a 3 y 6 meses)
y el Libor (a 3 y 6 meses) hasta 1998, y el Euribor (a 3
meses mayoritariamente) a partir de ese ao.
Variables independientes
A continuacin exponemos las variables explicativas utili-
zadas en nuestro anlisis, agrupadas segn sus diferentes
tipos.
Variables especficas de la estructura interna del fondo, y
que son objeto de las hiptesis H1 y H2:
a) Nmero de tramos en los que se divide la emisin
[#Tranches]. Se ha tomado el nmero de tramos o
clases en las que se divide la emisin (market classes),
independientemente de que su calificacin crediticia
difiera o no.
b) Peso relativo de los tramos subordinados respecto del
total [Subordination]. Asignamos la denominacin de
tramos subordinados a los que cumplen las siguientes
condiciones: (i) forman parte de emisiones multitramo;
(ii) han sido calificados con un rating inferior respecto de
los MBS privilegiados (normalmente AAA); y (iii) tienen
un carcter subordinado frente a stos. Concretamente
se han considerado MBS subordinados a todos aquellos
a los que, cumpliendo estas condiciones, las agencias
de calificacin les han asignado un rating nivel 18 (A1,
segn Moodys, o A+, segn S&P y Fitch), o inferior
5
.
Variables especficas de la calidad crediticia del fondo de
titulizacin, vinculadas a las hiptesis H1.2 y H1.3:
c) Rating medio ponderado (Weighted average rating)
[WAR]. Se ha asignado un nico rating numrico por
emisin, medido como el rating medio ponderado cal-
culado a partir del de cada uno de los tramos de MBS
generados y su peso relativo respecto del total de la
emisin. La escala numrica utilizada va desde 1 (sin
rating) hasta 22 (AAA/Aaa).
d) Nmero de agencias otorgantes de rating [#Rating].
Medido como el nmero de agencias oficiales de califi-
cacin contratadas para evaluar la calidad crediticia de
las emisiones.
Adems emplearemos una serie de variables de control:
Variables especficas de las caractersticas financieras de
los MBS:
e) Vencimiento de los MBS, medido en aos [Maturity].
5
Hemos optado por poner el punto de corte en este nivel de rating,
an siendo alto, debido al elevado rating medio de los MBS emiti-
dos en Espaa. Optar por un nivel de rating inferior habra genera-
do una variable escasamente discriminante.
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f) Tamao de la emisin [Size], calculado por el logaritmo
natural del volumen total (mill. euros) de cada emisin.
Variables especficas de las entidades originadoras o
cedentes:
g) Tipologa del cedente. Hemos creado cuatro variables
ficticias para incorporar el tipo de entidad cedente.
Estas variables toman el valor 1 si la entidad o enti-
dades que ceden sus activos al fondo son (todas) de
un tipo, y 0, en caso contrario. Las entidades de crdito
en Espaa pueden pertenecer a uno de los siguientes
grupos: banco [CB], caja de ahorro [SB], cooperativa
de crdito [CC] o establecimiento financiero de crdito
[SC].
h) Nmero de entidades cedentes [#Originators]. Corres-
ponde al nmero de entidades originadoras que parti-
cipan en cada MSPV constituidos en Espaa.
i) Experiencia previa del cedente en operaciones de titu-
lizacin [KnowHow]. Esta variable mide el nmero de
veces que la entidad cedente ha participado en ope-
raciones de constitucin de MSPV previamente. Puede
tomar los siguientes valores: 0, 1, 2 3, si el nmero
de participaciones previas es de 0, 1, 2 3 o ms,
respectivamente.
Variables especficas de periodo:
j) Efecto innovacin [Innovation]. Esta variable dummy
toma el valor 1 si el MSPV se constituye en el periodo
1993-1995, y 0, en el caso contrario. Se consideran este
intervalo de tres aos como el periodo de introduccin,
aprendizaje o adaptacin del mercado espaol a este
tipo de activos financieros.
k) Efecto crisis [crisis]. Variable dummy que toma el valor
1 si el MSPV se constituye a partir de agosto de 2007,
y 0, en el caso contrario.
Variables especficas de los mercados financieros:
l) Rentabilidad de la deuda pblica [B10], medida por el
tipo marginal de inters medio (anual) de las Obliga-
ciones del Estado a 10 aos, obtenido de la Direccin
General del Tesoro y Poltica Financiera.
m) Pendiente de la curva de tipos de inters [Slope], me-
dida por el diferencial (en puntos bsicos) de rentabi-
lidad la rentabilidad de las Obligaciones del Estado a
10 aos y los Bonos del Estado a 2 aos.
Resultados
Anlisis descriptivo
En primer lugar queremos resaltar la reducida prima de
riesgo ofrecida por los MBS emitidos en Espaa en el pe-
riodo 1993-2011 (Grfico 1). Se puede constatar que, salvo
para los primeros dos aos (achacable al efecto descono-
cimiento-incertidumbre) y los ltimos cuatro (por el efecto
de la crisis subprime), la rentabilidad media ponderada
ofrecida por los MBS se mantuvo prcticamente todos los
aos entre 20 y 30 puntos bsicos (p.b.) sobre el ndice de
referencia. Por su parte, los MBS AAA, que conforman la
gran mayora de estas emisiones, ofrecieron una prima de
rentabilidad que pocos aos excedi de la horquilla for-
mada por los 10-20 p.b.
Por tanto, durante ms de una dcada la banca espaola
pudo colocar ttulos financieros con unos exiguos diferen-
ciales sobre un ya de por s reducido tipo de de inters
interbancario. De hecho, los inversores en este tipo de t-
tulos, que tenan un vencimiento promedio superior a 30
aos, exigieron sistemticamente una rentabilidad inferior
a la ofrecida por las Obligaciones a 10 aos (grfico 2).
Los reducidos mrgenes ofrecidos por los MBS se explican
parcialmente por los factores que han condicionado la
fuerte demanda en los mercados financieros de ttulos res-
paldados por hipotecas: el crecimiento econmico global
y la subsiguiente acumulacin de reservas, la infraponde-
racin del riesgo hipotecario, la gran relevancia de los ra-
tings en las decisiones de inversin financiera o el apoyo
pblico a la financiacin hipotecaria. No obstante, la ex-
plicacin quedara incompleta si no se tiene en cuente el
rol jugado por el propio cedente en las operaciones de ti-
tulizacin en Espaa. La configuracin tpica de los MSPV
en Espaa ha colocado en una mayora de los casos a la
propia entidad de crdito cedente como asegurador de
ltimo recurso o, dicho de otro modo, como el nico otor-
gante de mejoras crediticias externas. Frecuentemente,
ha sido el propio cedente el que: (i) ha otorgado uno o
varios prstamos subordinados al MSPV y (ii) ha adquirido
parte de los MBS emitidos, especialmente los de peor ca-
lidad o bonos equity (CNMV, 2010), asumiendo la primera
prdida potencial del conjunto de los MBS, protegiendo as
a los compradores de los MBS senior y/o mezzanine, y pu-
diendo generar, en suma, una reduccin de la rentabilidad
ofrecida por el conjunto de los MBS del fondo.
Esto justificara la idea de que la mejora de rating conse-
guida por los MBS triple-A a costa de la prdida de rating de
los bonos subordinados (y sobre todo de los bonos equity)
ha podido tener un efecto neto sobre la reduccin de los
mrgenes medios ofrecidos por los MBS. Esto es debido a
Finanzas
GRFICO 1. Promedio anual de Yield_AVE (Margen medio ponderado) y Yield_AAA (Margen de los ttulos triple-A) de los
MBS emitidos en Espaa (expresado en puntos bsicos sobre el Euribor-3m)
0
10
20
30
40
50
60
70
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2011
(
p
.
b
.
)
Margen MBS-AAA [Yield_AAA] Margen Medio Ponderado [Yield_Ave]
Fuente: Elaboracin propia a partir de la informacin contenida en los folletos informativos de los fondos de titulizacin hipotecaria registrados en la CNMV.
GRFICO 2. Comparativa de la rentabilidad media ofrecida por los MBS y la rentabilidad de las Obligaciones a 10 aos.
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2011
Rentabilidad media MBS Rentabilidad B10
Fuente: Elaboracin propia a partir de la informacin contenida en los folletos informativos de los fondos de titulizacin hipotecaria registrados en la CNMV y en las bases de datos de la Direccin
que los MBS equity estn cubiertos, en gran medida, por
las garantas otorgadas por el propio cedente y, en muchos
casos, estos MBS equity son finalmente retenidos por la
propia entidad de crdito originadora de la operacin de
titulizacin que, por tanto, no salen al mercado
6
. Estas cir-
cunstancias permiten que la rentabilidad que ofrecen los
MBS equity no tiene por qu estar ajustada a su riesgo
real, redundando en una posible minusvaloracin de la
6
La retencin de tramos por parte de los originadores ha sido ms
acusada a raz de la crisis subprime, dado que las entidades han uti-
lizado la titulizacin ms para conseguir liquidez del Banco Central
Europeo que para financiarse de forma competitiva en los merca-
dos (BCE, 2011).
prima de riesgo de los MBS en su conjunto, mxime en una
poca donde posiblemente exista una importante infrava-
loracin del riesgo inmobiliario, origen a su vez, de la crisis
subprime acontecida.
En este sentido, se podra deducir que la titulizacin en Es-
paa no ha generado una transmisin real de riesgos por
parte de las entidades originadoras hacia los inversores.
Ms bien al contrario, la eleccin de este tipo de diseo y
estructuracin habra favorecido la reduccin de los pro-
blemas derivados de la informacin asimtrica, favorecido
la colocacin de los tramos AAA (mayoritarios en este tipo
de operaciones) en los mercados con una prima de renta-
bilidad muy reducida.
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
En la Tabla 2 se presenta un cuadro resumen con el valor
de los estadsticos ms relevantes de los MSPV (87) que se
incluyen en el modelo de regresin por cumplir con las con-
diciones exigidas y descritas previamente.
Contraste de hiptesis
Con el objeto de contrastar las hiptesis desarrollamos mo-
delos de regresin estimados por mnimos cuadrados ordi-
narios, la misma metodologa utilizada en trabajos previos
en esta rea. En los modelos 1.1 a 2.3 (ver Tabla 3) las
variables dependientes son, alternativamente, Yield_Ave y
Yield_AAA. Como variables explicativas principales se han
elegido #Tranches, Subordination y WAR. A su vez, se han
incluido las variables control siguientes: #Rating, Maturity,
Size, #Originators, KnowHow, B10 y Slope.
Teniendo en cuenta el elevado nmero de variables inde-
pendientes presentadas, en aras a la generacin de un
modelo ms sencillo, optamos por comprobar mediante el
anlisis de la varianza (ANOVA) la influencia de las varia-
bles no mtricas empleadas sobre la prima de riesgo de
los MBS, esto es: el tipo de entidad cedente (representado
por las cuatro variables dicotmicas asociadas: CM, SB, CC
y SB), y el periodo de emisin (representado por las varia-
bles Innovation y Crisis). De este anlisis se observa una au-
sencia de diferencias significativas para el primer caso (tipo
de originador) y la existencia de diferencias significativas
para el segundo (periodo analizado). Esta ausencia de dife-
rencias sistemticas en la rentabilidad de los MBS por tipos
de cedentes posiblemente se explique por las exigentes con-
diciones que deben cumplir todos los prstamos que se uti-
lizan de respaldo, independientemente del tipo de entidad
cedente, y que condicionan una elevada homogeneidad
entre los mismos. Consiguientemente, hemos considerado
innecesario incluir las cuatro variables dummies antes men-
cionadas (CM, SB, CC y SB) en los modelos de regresin.
En segundo lugar, analizamos la multicolinealidad de las
variables independientes. El coeficiente de correlacin
entre las variables Subordination y WAR es muy elevado
(0,865), lo que evidencia un claro problema de multico-
linealidad. Obviamente, aquellas emisiones que cuentan
con tramos mezzanine/equity relativamente importantes,
van a recibir calificaciones crediticias inferiores. Por consi-
guiente, indagamos en este problema de colinealidad uti-
lizando para ello el Variance Inflation Factor (VIF). Este
estadstico (el inverso de la tolerancia) alcanza valores ele-
vados
7
para la variable Subordination (VIF > 6) y WAR (VIF
7
Valores de VIF superiores a 10 forzaran la exclusin de las varia-
bles. No obstante, consideramos conveniente eliminar, o al menos
poner el foco, en las variables con valores del VIF prximos a 5.
> 5). Esto nos obliga a tener en consideracin el hecho
de que estas dos variables pueden generar inestabilidad
en el modelo, lo que nos inclina a forzar la eliminacin
de una ellas. De este modo, en los modelos de regresin
construidos en los que se excluye alternativamente Subor-
dination o WAR, el valor mximo de VIF no llega a 3 para
el conjunto de las variables incluidas, lo que se debe consi-
derar como aceptable.
En la Tabla 3 se resumen los resultados obtenidos para
los modelos definidos. No obstante, antes de pasar a in-
terpretar los resultados obtenidos destacamos que en los
ocho modelos planteados no se rechaza la hiptesis nula
de normalidad de los residuos tipificados
8
. A su vez, al no
permitir la inclusin simultnea de las variables Subordina-
tion y WAR, no se perciben problemas de multicolinealidad.
Tampoco se observan problemas de heterocedasticidad.
Por todo lo anterior, y porque se ha trabajado con la pobla-
cin total de emisiones de MBS espaolas, consideramos
que los modelos obtenidos son lo suficientemente robustos
y estables como para poder defender los resultados pre-
sentados a continuacin
9
.
Centrndonos en los modelos explicativos de la rentabi-
lidad primaria de los MBS (modelos 1.1 a 2.3), para evitar
el problema de multicolinealidad existente entre las varia-
bles Subordination y WAR, por un lado, y para evaluar la
consistencia de los coeficientes de las variables, por el otro,
se han introducido para cada una de las dos variables de-
pendientes, las variables explicativas en tres etapas. As,
en una primera etapa modelos [1.1] y [2.1] se incluyen
todas las variables independientes salvo Subordination. En
una segunda fase modelos [1.2] y [2.2] se incluye Su-
bordination, excluyndose WAR. Por ltimo, en una tercera
fase modelos [1.3] y [2.3] se deja libertad al programa
estadstico (SPSS 19) para que libremente se incluyan, por
pasos sucesivos y controlando la no existencia de multico-
linealidad, slo aquellas variables que aportan suficiente
valor explicativo en el modelo, buscando una mayor parsi-
monia en el mismo. El signo de los coeficientes de las va-
riables, en general, coincide con el esperado.
8
Prueba Kolmogorov-Smirnov realizada sobre la serie de los residuos
tipificados.
9
Para comprobar el efecto de los outliers sobre el valor de los esta-
dsticos, as como para eliminar los potenciales problemas de en-
dogeneidad en los modelos, se ha optado por desarrollar anlisis
confirmatorios utilizando modelos de ecuaciones estructurales (del
tipo path analysis), obtenindose resultados similares, concluyen-
do que los resultados son robustos. Por cuestiones de espacio, estos
anlisis no se incluyen. No obstante, los autores ponen a disposi-
cin de los interesados informacin complementaria al respecto.
Finanzas
TABLA 2. Estadsticos descriptivos asociados a las variables no dicotmicas.
N Rango Mnimo Mximo Media
Error
Estndar
Desviacin
tpica
Yield_Ave 87 59 10 69 23,60 0,968 9,026
Yield_AAA 87 41 9 50 21,13 0,768 7,161
#Tranches 87 11 2 13 2,89 0,178 1,660
Subordination 87 0,083 0,020 0,103 0,0358 0,00129 0,01208
WAR 87 1,54 20,40 21,94 21,7764 0,02149 0,20043
#Rating 87 2 1 3 1,53 0,069 ,644
Maturity 87 42 11 53 30,17 0,911 8,495
Size 87 4,76 2,89 7,65 6,1787 0,09170 0,85533
#Originators 87 8 1 9 1,61 0,165 1,543
KnowHow 87 3 0 3 1,93 0,123 1,149
B10 87 425,09 -17,39 407,70 138,23 7,04 65,68
Slope 87 4,35 -0,09 4,26 1,3478 0,07067 0,435
Fuente: Elaboracin propia a partir de la informacin contenida en los folletos informativos de los fondos de titulizacin hipotecaria registrados en la CNMV y en las bases de datos de la Direccin
TABLA 3. Modelos explicativos de la rentabilidad media ponderada del conjunto de MBS [Yield_Ave], de la rentabilidad
media ponderada de los MBS AAA [Yield_AAA] y del nmero de tramos [#Tranches].
f Variable Dependiente:
Yield_Ave Yield_AAA #Tranches
Vbles. Indep.: [1.1] [1.2] [1.3] [2.1] [2.2] [2.3] [3.1] [3.2]
#Tranches
-0,252
[0,517]
-0,846
[0,534]
-1,171
**
[0,463]
-0,299
[0,496]
-0,964
*
[0,505]
-1,293
***
[0,441]
- -
Subordination -
420,46
***
[80,24]
475,43
***
[67,74]
-
235,53
***
[75,92]
277,02
***
[66,52]
81,355
***
[14,050]
87,915
***
[11,090]
WAR
-20,137
***
[4,631]
- -
-3,096
[4,441]
- - - -
#Rating
-0,83
[1,409]
-0,423
[1,333]
-
-0,275
[1,352]
-0,504
[1,262]
- - -
Maturity
0,086
[0,119]
0,039
[0,114]
-
0,041
[0,114]
0,029
[0,108]
- - -
Size
-1,923
[1,257]
-1,022
[1,241]
-
-1,34
[1,206]
-0,333
[1,174]
-
0,533
**
[0,204]
0,631
***
[0,155]
#Originators
0,725
[0,46]
0,243
[0,451]
-
0,897
**
[0,441]
0,608
[0,427]
0,688
*
[0,385]
- -
KnowHow
-0,425
[0,667]
-0,103
[0,644]
-
-0,924
[0,639]
-0,663
[0,61]
- - -
Innovation
6,217
*
[3,2]
7,577
**
[3,096]
8,27
***
[2,36]
5,817
*
[3,069]
7,3
**
[2,93]
7,839
***
[2,258]
0,104
[0,636]
-
Crisis
10,442
***
[3,44]
10,74
***
[3,16]
9,771
***
[2,639]
10,713
***
[3,299]
7,781
**
[2,99]
6,958
***
[2,561]
0,367
[0,609]
-
B10
0,037
***
[0,011]
0,031
***
[0,011]
0,03
***
[0,009]
0,037
***
[0,011]
0,029
***
[0,01]
0,03
***
[0,01]
-0,004
*
[0,002]
-0,006
***
[0,002]
Slope
-0,285
[130,98]
0,349
[124,88]
-
0,366
[125,63]
0,508
[118,16]
-
-0,338
[24,977]
-
Interseccin
467,1
***
[100,56]
10,39
[7,71]
4,44
*
[2,34]
90,39
[96,45]
11,86
[7,29]
8,7
***
[2,24]
-2,339
[1,586]
-3,387
***
[1,061]
N (muestra) 87 87 87 87 87 87 87 87
R
2
[R
2
corregido]
0,630
[0,576]
0,661
[0,611]
0,650
[0,628]
0,459
[0,380]
0,518
[0,447]
0,501
[0,463]
0,496
[0,458]
0,477
[0,459]
F 11,620
***
13,299
***
30,087
***
5,796
***
7,323
***
25,441
***
13,133
***
25,281
***
Nota: El valor incorporado en la tabla para cada variable representa el coeficiente no estandarizado de esa variable. El valor representado entre corchetes representa el error tpico. El estadstico
F representa el grado de ajuste global del modelo. *, ** y *** denotan significatividad estadstica a un nivel del 10%, del 5% y del 1%, respectivamente. Fuente: Elaboracin propia a partir de la
informacin contenida en los folletos informativos de los fondos de titulizacin hipotecaria registrados en la CNMV y en las bases de datos de la Direccin General del Tesoro y Poltica Financiera.
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Respecto de la significatividad de los coeficientes corres-
pondientes a las variables explicativas, se observa que el
coeficiente asociado al nmero de tramos en los que se di-
viden las emisiones de MBS (#Tranches) no siempre resulta
significativo. En todo caso, comparando los modelos que
combinan una elevada capacidad explicativa y un mayor
grado de sencillez (1.3 y 2.3), se observa que la influencia
del nmero de tramos sobre Yield_AAA es superior a la
ejercida sobre Yield_Ave
10
, siendo en ambos casos posi-
tiva y significativa, confirmando por tanto la hiptesis H1,
as como sus correspondientes subhiptesis H1a y H1b. En
resumen, se pueden apreciar ciertos indicios de que el in-
cremento del nmero de tramos no slo favorece la per-
cepcin de seguridad por parte de los inversores en MBS
AAA, sino que tambin ayuda a colocar el conjunto de los
MBS con unas primas de riesgo menores. Estos resultados
inducen a pensar en que la estratificacin por tramos de
los MBS completa el mercado de MBS y/o reduce los pro-
blemas derivados de las asimetras informativas existentes
en los mercados de titulizacin.
Antes de pasar a analizar las causas subyacentes a esta
relacin, procedemos a contrastar la hiptesis H2. En lo
tocante a la influencia de la calidad percibida sobre la fi-
jacin de la prima de riesgo, el efecto es el esperado: un
mayor peso de los tramos subordinados (Subordination)
est relacionado significativamente con incrementos en
la prima de riesgo. Esto nos confirma que la eleccin del
porcentaje de bonos mezzanine y equity sobre el total
est condicionada por la calidad media del pool de cr-
ditos hipotecarios cedidos al fondo, confirmndose la hi-
ptesis H2.
Por otra parte, consideramos destacable el significativo
peso de la variable Subordination sobre Yield_AAA. No
encontramos una explicacin unvoca a este fenmeno,
aunque se podra explicar por el hecho de que las califica-
ciones crediticias asociadas a las diferentes series de MBS
pueden no ser lo suficientemente categricas o definito-
rias (Losada, 2010), de forma que los inversores en MBS
pueden percibir un mayor riesgo, incluso entre los tramos
senior, cuando stos necesitasen de un mayor colchn de
tramos no-senior para poder ser emitidos como tales. En
esta lnea va dirigida la nueva regulacin sobre el otorga-
miento especfico de ratings a los instrumentos de finan-
ciacin estructurados.
A su vez, la inclusin alternativa de las variables Subordi-
nation y WAR permite comparar la capacidad explicativa
10
Se pueden observar, en relacin con la variable #Tranches, unos co-
eficientes superiores y unos niveles de significacin ms elevados
en el modelo 2.3 (Yield_AAA) frente al modelo 1.3 (Yield_Ave).
de estas dos proxies de la calidad real del conjunto de
MBS emitidos por cada fondo. Si nos fijamos en el coe-
ficiente de determinacin (R
2
) asociado a estos modelos,
se observa que en los modelos completos en los que se
incluye Subordination (1.2 y 2.2) el ajuste global es supe-
rior a los modelos donde se incluye WAR (1.1 y 2.1, respec-
tivamente). Es decir, el margen de seguridad con el que
cuentan los tramos senior aporta informacin ms rele-
vante que el rating medio ponderado del conjunto de los
tramos, tanto para la determinacin de la prima de riesgo
de los tramos AAA, como del conjunto de MBS. Por este
motivo, en los modelos explicativos del nmero de tramos
(3.1 y 3.2) planteados, se incluye como variable represen-
tativa de la calidad Subordination, en lugar de WAR.
Retomando el contraste de las hiptesis H1.1, H1.2 y H1.3,
asociadas a las posibles explicaciones del origen de la ge-
neracin de valor en la estratificacin por tramos, se pro-
cede a analizar la influencia de las variables tamao y
calidad de los activos sobre el nmero de tramos (#Tran-
ches). Se ha optado por analizar, tanto la relacin bilateral
(coeficiente de correlacin), como la relacin multiva-
riante, obtenindose resultados similares en ambos casos.
Se define un modelo que toma como variable dependiente
#Tranches y como variables independientes principales Su-
bordination y Size, controlado por las variables de tiempo
Innovation y Crisis, y las variables del mercado financiero
B10 y Slope (en la lnea de los modelos planteados por
Firla-Cuchra y Jenkinson, 2006). Se observa una relacin
positiva y significativa entre #Tranches y Size (confirmn-
dose H1.1), y una relacin positiva y significativa entre
#Tranches y Subordination, es decir, una relacin negativa
y significativa entre el nmero de tramos y la calidad de
los activos, confirmndose por tanto H1.2 frente a H1.3.
Estos resultados se obtienen tanto en el modelo 3.1, en el
que se incluyen todas las variables independientes, como
en el modelo 3.2, donde se busca un modelo ms parsimo-
nioso mediante la inclusin, empleando la metodologa de
pasos sucesivos, nicamente de las variables que cuentan
con valores estadsticamente significativos en sus coefi-
cientes. Estos resultados inducen a pensar que los motivos
subyacentes en la estratificacin por tramos de los MBS
son: satisfacer las necesidades de una mayor diversidad
de inversores (completar el mercado), y reducir el riesgo
moral inherente a este tipo de activos. Por el contrario, la
reduccin de los costes derivados de la seleccin adversa
parece no estar detrs de la generacin de tramos o, al
menos, este ltimo motivo es ms dbil que el asociado al
riesgo moral.
En la Figura 1, a modo de resumen, se representan esque-
mticamente las relaciones propuestas ms importantes,
as como cules de ellas resultan confirmadas.
Finanzas
FIGURA 1. Hiptesis propuestas y confirmadas.
Rentabilidad
de la emisin
Yield_AVE Yield_AAA
N de tramos
(# ) Tranches
H1
H1a H1b
Efectividad de
las estructuras
multitramo
Tamao
( ) Size
+ H1.1
(mercados
completos)

Calidad
( ) WAR
H1.2
(Riesgo
moral) + H1.3
(Seleccin
adversa)

Peso de los tramos subordinados
[ ] Subordination
+ + H2
+
Lnea continua: relacin esperada e incluida en las hiptesis, lnea discontinua: relacin esperada,
pero no incluida en las hiptesis, lnea negra: relaciones confirmadas, lnea gris: relaciones no
confirmadas.
En lo concerniente a las variables de control utilizadas, se
observa un comportamiento bastante dispar. As, los coe-
ficientes asociados a las variables B10, Innovation y Crisis
cuentan sistemticamente con un valor significativo (con
el signo esperado). Como es de esperar, la rentabilidad
ofrecida por los MBS es superior cuanto mayor es la renta-
bilidad ofrecida por las Obligaciones del Estado. A su vez,
las emisiones de MBS de la fase inicial (1993-1996) de-
bieron ofrecer unas mayores rentabilidades por motivos de
desconocimiento o adaptacin a las innovaciones finan-
cieras, que empuja a los inversores a exigir una rentabi-
lidad mayor a los activos financieros ms novedosos. En
este mismo sentido, los MBS emitidos en la fase final (a
partir de octubre de 2007) tambin han ofrecido una prima
de riesgo mayor, consecuencia de, bien la infravaloracin
del riesgo percibido asociado a los MBS durante la dcada
anterior, bien el estrechamiento de los mercados de este
tipo de activos financieros y la mayor incertidumbre aso-
ciada a los mismos a raz de la crisis subprime. El nmero
de entidades cedentes (#Originator) influye positivamente,
aunque no de una forma sistemtica, sobre Yield_AAA, lo
que puede indicar que la diversificacin del riesgo geogr-
fico debida a la generacin de un pool de activos cedidos
por muchas entidades (pequeas y con un negocio geo-
grficamente ms localizado) es inferior a la conseguida
por grandes carteras de activos de entidades ms grandes
y diversificadas, no slo geogrficamente, sino tambin en
otros aspectos. Ninguna otra variable parece tener efectos
significativos a la hora de explicar la rentabilidad primaria
de los MBS.
Discusin y conclusiones
Hasta la crisis subprime de 2007 la titulizacin de activos
creci intensamente en los mercados internacionales, en
general, y en Espaa, en particular, alcanzando progresi-
vamente un grado de sofisticacin mayor. En este artculo
hemos realizado un anlisis de la prima de riesgo de este
tipo de activos financieros, y su relacin con la estructura
interna de los SPV.
Tras el anlisis de las emisiones de MBS en Espaa (1993-
2011), podemos encontrar entre las razones de su rpida
expansin las que se indican a continuacin. En primer
lugar, los MBS han disfrutado de elevados ratings, facili-
tando una buena acogida entre los inversores institucio-
nales, siendo exigua la prima de riesgo exigida para este
tipo de activos financieros, la mayora con una rating
mximo (de hecho, la rentabilidad de las obligaciones del
Estado ha sido superior a la de los MBS). Por otra parte,
el diseo de los SPV ha permitido, agrupando los activos
cedidos por varias entidades, generar economas de escala
y reducir el riesgo global de las carteras (al conseguir car-
teras de activos geogrficamente ms diversificadas). Por
ltimo, la posibilidad que brindan los SPV de constituirse
sobre una serie de tramos de MBS con perfiles de riesgo
y rentabilidad diferenciados ha permitido acceder a una
tipologa muy amplia de inversores, completando el mer-
cado de capitales y reduciendo los problemas derivados de
la existencia de informacin asimtrica.
Se debe precisar que, si bien la titulizacin ha permitido,
por los motivos antes mencionados, generar un enorme vo-
lumen de bonos de titulizacin calificados con un rating
mximo, las entidades de crdito espaolas no han utili-
zado de forma generalizada la titulizacin como un medio
para transferir de forma directa la mayor parte del riesgo
inherente en sus carteras hipotecarias al mercado, como
ha ocurrido en otros mercados del tipo originar para distri-
buir. Esto ha sido as debido a la escasa mejora crediticia
ofrecida por agentes financieros externos, las elevadas exi-
gencias regulatorias para dar de baja del balance los ac-
tivos cedidos y las dificultades encontradas para colocar
los MBS equity en el mercado. La titulizacin hipotecaria
en Espaa, en efecto, ha tenido fundamentalmente un
propsito de captacin de recursos financieros durante un
periodo con una intensa demanda de financiacin hipote-
caria, en un conjunto de entidades de crdito cada vez ms
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orientadas hacia los mercados de capitales internacionales
como fuente de financiacin.
Para evaluar el efecto de la constitucin de estructuras
de titulizacin multitramo sobre la calidad percibida de
los MBS emitidos en Espaa (1993-2011) medida por
medio de su rentabilidad primaria hemos puesto el foco
en el valor informativo aportado por dos de los elementos
ms caractersticos de los diseos de las operaciones de
titulizacin: el nmero de tramos en los que se dividen
las emisiones y el peso de los tramos subordinados. Los
resultados muestran que estas variables tienen una rela-
cin muy fuerte (ms ntida en el caso de los tramos se-
nior) con la prima de riesgo ofrecida, y, por tanto, con la
percepcin por parte del mercado del riesgo de los MBS
emitidos.
Estos resultados sirven de soporte a la prediccin te-
rica de que la generacin de ms tramos est relacionada
con un mayor grado de sofisticacin de los inversores y
de desarrollo de los mercados. Teniendo en cuenta la in-
fluencia del resto de variables, un incremento del nmero
de tramos permite la reduccin, no slo de la rentabilidad
de los bonos senior, sino del conjunto de MBS asociados a
cada emisin.
La relacin positiva y significativa del nmero de tramos
con el tamao de la emisin y el riesgo de la emisin per-
mite deducir que los motivos subyacentes a la generacin
de tramos son, por un lado, satisfacer las necesidades de
una mayor diversidad de inversores (completar el mercado)
y, por otro, reducir el riesgo moral inherente en este tipo
de activos. Por el contrario, la reduccin de los costes de-
rivados de la seleccin adversa parece no ser un motivo
prioritario en la generacin de tramos. As, los inversores
s pueden discriminar los buenos de los malos MBS, siendo
suficientes las seales generadas por los emisores (indica-
dores de calidad como el peso de los tramos subordinados
emitidos). En cambio, los emisores de MBS que tienen
como colaterales activos de menor calidad son los que
ms deben sacrificar la liquidez de sus emisiones, a cambio
de ofrecer una mayor salvaguarda a los tramos senior me-
diante la generacin de un mayor nmero de tramos.
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INNOVAR
INFORMACIN EDITORIAL
REV. I NNOVAR VOL. 24, NM. 51, ENERO- MARZO DE 2014 143
Editorial information
INNOVAR emerged as an academic journal published by the
Universidad Nacional de Colombias Economics Facultys En-
trepreneurial Management and Finance departments in 1991;
it was designed as a vehicle for broadcasting research work in
the field of business administration and public accountancy.
It is aimed at students, teachers and researchers interested in
theoretical, empirical and practical themes related to the so-
cial and administrative sciences.
The first three numbers were published annually. From 1993
onwards the journal changed its name to INNOVAR, revista
de ciencias administrativas y sociales and is currently edited
four times a year with a 350 printed copies. Up to date IN-
NOVAR is one of the most recognised journals in the fields of
Business Administration and the Social Sciencies in Colombia.
The journals content is divided into sections made up of ar-
ticles dealing with different themes such as: business culture;
international management and economics; marketing tech-
niques and publicity; entrepreneurial/business history; pro-
duction management; teaching; narcotrafficking and society;
industrial relationships; public administration; the environ-
ment; the human factor; accountancy; finance; costs; organi-
sations; bibliographical debates; and reviews of current books
dealing with these topics.
The content of an article is the authors responsibility; edito-
rial policy is open and democratic.
To have an article published in INNOVAR an author must
send his/her contribution to the journals address, according
to those specifications contemplated in our guidelines. Such
articles must be clearly and concisely written, the authors
paying rigorous attention to both how matters are raised,
approached and argued in their documents. An evaluation
process is then begun whose results lead to the editorial com-
mittee being able to accept an article in its entirety or re-
quest modifications and adjustments which an author must
make before submitting the document for evaluation again.
Interested parties can obtain back-copies of previous is-
sues by getting in touch with the office managing INNO-
VAR, at the Facultad de Ciencias Econmicas, edificio 310,
Universidad Nacional de Colombia, Ciudad Universita-
ria, Bogot, Colombia, South America, at e-mail address:
revinnova_bog@unal.edu.co.
INNOVAR surgi como revista acadmica de los departamen-
tos de Gestin Empresarial y Finanzas de la Facultad de Cien-
cias Econmicas de la Universidad Nacional de Colombia en
1991, con el propsito de servir como medio de difusin de
los trabajos de investigacin en el campo de la administra-
cin de empresas y de la contadura pblica. Est dirigida a
estudiantes, docentes e investigadores interesados en temas
tericos, empricos y prcticos de las ciencias sociales y ad-
ministrativas.
Durante los tres primeros nmeros tuvo una periodicidad
anual. A partir de 1993 cambi su nombre por INNOVAR,
revista de ciencias administrativas y sociales, desde el 2011
se publica con una frecuencia trimestral. El tiraje de cada
edicin es de 350 ejemplares, que circulan nacional e inter-
nacionalmente, bajo las modalidades de suscripcin, canje
institucional y venta al pblico a travs de distribuidores co-
merciales en las principales libreras del pas.
El contenido de la revista est distribuido en secciones, for-
madas por artculos que giran alrededor de diversos temas
como cultura de la empresa, gestin y economa internacio-
nal, mercadotecnia y publicidad, historia empresarial, gestin
de la produccin, docencia, narcotrfico y sociedad, relacio-
nes industriales, administracin pblica, medio ambiente,
factor humano, contabilidad, finanzas, costos, organizacio-
nes, debates bibliogrficos y reseas de libros actuales sobre
estos tpicos.
Los contenidos de los artculos son responsabilidad de los au-
tores, y la poltica editorial es abierta y democrtica.
Para la publicacin de trabajos en INNOVAR, el autor debe ha-
cer llegar su contribucin a la direccin de la revista, de acuer-
do con las especificaciones contempladas en nuestras pautas,
y escrita de forma clara, concisa y, en especial, con rigurosidad
tanto en los planteamientos como en la argumentacin de lo
expuesto en su documento. A continuacin se inicia el proce-
so de evaluacin cuyos resultados permiten al comit editorial
establecer la aceptacin plena del artculo o la solicitud de mo-
dificaciones y ajustes que el autor debe efectuar para someter
nuevamente el documento a evaluacin.
Para la adquisicin de nmeros anteriores, el interesado
puede comunicarse con la direccin de INNOVAR, Facultad
de Ciencias Econmicas, edificio 310, Universidad Nacional
de Colombia, Ciudad Universitaria, o al correo electrnico:
J O U R N A L
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INNOVAR
REV. I NNOVAR VOL. 24, NM. 51, ENERO- MARZO DE 2014 144
Information ditoriale
INNOVAR apparat comme une revue acadmique apparte-
nante aux dpartements de gestion et finances de la Facult
de Sciences Economiques de lUniversit Nationale de la Co-
lombie en 1991, avec le propos de se constituer en un mo-
yen de diffusion des rsultats de la recherche en matire de
gestion dentreprises et de comptabilit publique. Celle-ci est
dirige aux tudiants, enseignants et chercheurs intresss
aux sujets thoriques, empiriques et pratiques des sciences
sociales et administratives.
Les trois premiers numros ont eut une priodicit annuelle.
Ds 1993 elle a chang son nom INNOVAR, revista de cien-
cias administrativas y sociales et est publie actuellement
tous les 3 mois. La revue a un tirage de 350 exemplaires, qui
circulent national et internationalement sous des modalits
dabonnement, change institutionnel et vente directe tra-
vers les principales librairies du pays.
La revue est distribue en sections, touchant plusieurs thmes
tels que la culture de lentreprise, la gestion et lconomie in-
ternationale, les techniques de march et publicit, lhistoire
des entreprises, la gestion de la production, la pdagogie, le
trafique de drogues et la socit, les relations industrielles,
ladministration publique, lenvironnement, le facteur humain,
la comptabilit, les finances, les cots, lorganisations, les d-
bats bibliographiques et les reports de livres actuels traitant
ces mmes thmes.
Le contenu des articles est responsabilit des auteurs et la
politique ditoriale est ouverte et dmocratique.
Pour la publication des travaux dans INNOVAR, lauteur doit
adresser son travail la direction de la revue suivant nos con-
ventions ; crire de faon claire, concise et surtout avoir de
la rigueur tantt au niveau des ides prsentes que dans
largumentation de celles-ci. Lors dun processus dvaluation,
le comit ditorial tablit soit la pleine acceptation de larticle,
soit la demande de modifications de la part de lauteur afin
que le document puisse tre prsent a nouveau.
Pour lacquisition de numros prcdents, prire de se com-
muniquer avec la direction de INNOVAR, Universidad Nacio-
nal de Colombia, Ciudad Universitaria, Facultad de Ciencias
Econmicas, edificio 310, (Bogot-Colombie), au mail:
Informao editorial
INNOVAR surgiu como uma revista acadmica dos departa-
mentos de Gesto Empresarial e Finanas da Faculdade de
Cincias Econmicas da Universidad Nacional de Colombia
em 1991, com o propsito de servir como meio de difuso
dos trabalhos de investigao no campo da administrao de
empresas e da contabilidade pblica. dirigida a estudantes,
docentes e investigadores interessados em temas tericos,
empricos e prticos das cincias sociais e administrativas.
Durante os trs primeiros nmeros teve uma periodicidade
anual. A partir de 1993 mudou seu nome a INNOVAR, revis-
ta de ciencias administrativas y sociales e sua periodicidade
atual trimestrais, com uma tiragem de 350 exemplares, que
circulam nacional e internacionalmente baixo as modalida-
des de assinatura, permuta institucional e venda ao pblico
atravs de distribuidores comerciais nas principais livrarias do
pas.
O contedo da revista est distribudo em sees formadas
por artigos que giram ao redor de diversos temas como cultu-
ra da empresa, gesto e economia internacional, mercadolo-
gia e publicidade, histria empresarial, gesto da produo,
docncia, narcotrfico e sociedade, relaes industriais, ad-
ministrao pblica, meio ambiente, fator humano, contabili-
dade, finanas, custos, organizaes, debates bibliogrficos e
resenhas de livros atuais sobre estes tpicos.
Os contedos dos artigos so de responsabilidade dos auto-
res. A poltica editorial aberta e democrtica.
Para a publicao de trabalhos na INNOVAR, o autor deve
enviar sua contribuio direo da revista, de acordo com
as especificaes contempladas em nossas pautas, e escrito
de forma clara, concisa e, em especial, com rigorosidade tan-
to nas propostas como na argumentao do exposto no seu
documento. Em seguida iniciado o processo de avaliao
cujos resultados permitem ao Comit Editorial estabelecer a
aceitao plena do artigo ou a necessidade de modificaes
e ajustes que o autor deve efetuar para submeter novamente
o documento avaliao.
Para a aquisio de nmeros anteriores, o interessado pode
comunicar-se com a direo de INNOVAR, Facultad de Cien-
cias Econmicas, edificio 310, Universidad Nacional de Co-
lombia, Ciudad Universitaria. Tambm atravs do e-mail:
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INNOVAR
PAUTAS PARA LOS
COLABORADORES
PAUTAS GENERALES PARA LOS ARTCULOS
Las polticas editoriales de la revista contemplan la publi-
cacin de temticas administrativas y sociales en un tipo de
artculos especficos:
Artculos de investigacin: este tipo de artculo presenta
de forma detallada los resultados originales de proyectos
de investigacin. Su estructura incluye cuatro apartes im-
portantes: introduccin, metodologa, resultados y conclu-
siones.
Artculos de reflexin: este tipo de artculo presenta resul-
tados de investigacin desde una perspectiva analtica, in-
terpretativa o crtica del autor, sobre un tema especfico,
recurriendo a fuentes originales.
Artculo de revisin: este tipo de artculo deber ser resulta-
do de una investigacin donde se analizan, sistematizan e
integran los resultados de investigaciones publicadas o no
publicadas, sobre un campo en ciencia y tecnologa, con el
fin de dar cuenta de los avances y las tendencias de desa-
rrollo. Debe presentar una cuidadosa revisin bibliogrfica
de por lo menos 50 referencias.
DIRECTRICES PARA LOS RESMENES
DE LOS ARTCULOS
Extensin
Se prefiere que los resmenes tengan mximo entre 1500
y 2000 caracteres. La extensin debe ser proporcional con
el tamao del artculo; es decir, los artculos menos exten-
sos requerirn un resumen corto, mientras que un artculo
extenso tendr un resumen con el mximo de caracteres.
Redaccin
a. Los resmenes deben ser claros y fciles de leer, y propor-
cionar informacin suficiente para que los lectores pue-
dan comprender el asunto del artculo.
b. Las frases deben tener una ilacin lgica.
c. El resumen debe escribirse en un espaol gramaticalmen-
te correcto.
Elementos clave en la redaccin
Los resmenes deben presentar los siguientes elementos
clave de forma precisa y breve, sin extenderse en datos in-
necesarios. No deben contener tablas, figuras o referencias.
Su objetivo es reflejar con precisin el contenido del artcu-
lo. Estos elementos clave varan segn el tipo de artculo.
Elementos clave para artculos de investigacin
a. Propsito del estudio
b. Breve descripcin de las materias
c. Metodologa
d. Ubicacin del estudio (si es pertinente o de alguna parti-
cularidad)
e. Resultados, conclusiones y repercusiones
Elementos clave para artculos de reflexin
a. Tema principal
b. Desarrollo lgico del tema
c. Punto de vista del autor
d. Repercusiones, inferencias o conclusiones
Elementos clave para artculos de revisin
(debate bibliogrfico)
a. Alcance de la revisin
b. Periodo de las publicaciones revisadas
c. Origen de las publicaciones
d. Tipos de documentos revisados
e. Opinin del autor sobre la literatura estudiada, aspectos
destacables o informacin sobre algunos hallazgos que
resultaron de la investigacin
f. Conclusiones sobre las lneas de investigacin estudiadas
PAUTAS ESPECFICAS
PARA ARTCULOS Y RESEAS
El comit editorial de INNOVAR considerar los siguientes
aspectos para aceptar o rechazar en primera instancia los
artculos y reseas elegibles para publicacin. De tal modo,
solicitamos a nuestros colaboradores que tengan presente
estas recomendaciones:
1. Slo sern considerados para publicacin trabajos indi-
tos cuyos aportes sean originales. No es aceptable la
presentacin de artculos publicados en otros idiomas
o cuyos resultados estn publicados.
2. El artculo que se someta a la revista no puede estar
bajo evaluacin en otro medio.
3. Los autores deben ser profesionales, docentes e inves-
tigadores con una formacin mnima de posgrado y ex-
pertos en el tema.
4. El contenido de los artculos es responsabilidad de los
autores, y la poltica editorial es abierta y democrtica.
5. El ttulo del artculo debe ser conciso y corresponder al
contenido, sin dejar de sealar especficamente el tema
o la materia estudiada.
6. Toda aclaracin sobre el trabajo (carcter, agradeci-
mientos, colaboradores, etc.) se indicar en una pgina
de presentacin en la que se incluye el resumen, pala-
bras clave y datos de los autores del artculo.
7. Para cada artculo se debe adjuntar la clasificacin del
Journal of Economic Literature (JEL Classification) se-
gn la temtica que corresponda, de acuerdo con los
cdigos establecidos para bsquedas internacionales
de produccin bibliogrfica (los cdigos deben ser es-
pecficos y no ms de 3). Esta clasificacin se puede
consultar en: http://www.aeaweb.org
8. Para la extensin de los artculos se sugiere entre 5 mil
a 8 mil palabras. Sin embargo, ningn artculo envia-
do podr superar las 10 mil palabras, incluyendo refe-
rencias.
9. Los originales deben enviarse en formato de Word al
correo electrnico (revinnova_bog@unal.edu.co). Todos
los artculos deben contener resumen y palabras clave
(mnimo cuatro). As mismo, las grficas, tablas, imge-
nes y dems elementos deben incluirse en el cuerpo del
texto en un formato editable o adjuntarse en los progra-
mas originales en los que se realizaron.
10. Las reseas, que son textos de caracter divulgativo, no
deben superar las 1500 palabras y deben entregarse
tambin en archivo de Word, acompaadas de una ima-
gen de la cartula del libro o de la publicacin que se
est reseando (.jpg, de mnimo 300 dpi).
11. En el momento de presentar un artculo, cada autor de-
ber cumplimentar, firmar y remitir por correo electr-
nico una ficha en la que se incorporan sus datos com-
pletos, adems de declarar que el artculo postulado es
indito y que no se encuentra en proceso de evaluacin
en otra revista.
12. Las referencias bibliogrficas, dentro del texto corrido
de los artculos, emplearn el sistema parenttico (ape-
llido, ao, pgina), as: (Nieto, 1992, p. 4). Al final del
contenido del artculo debe incluirse el listado de refe-
rencias bibliogrficas, en orden alfabtico (incluyendo
comas, parntesis, puntos, maysculas y cursivas), si-
guiendo las normas de citacin y de estilo de la Ame-
rican Psychological Association (APA), sexta edicin
(para mayor informacin comunquese con la coordina-
cin editorial).
PROCESO DE EVALUACIN
La revista podr desestimar la publicacin de un artculo
si, por decisin interna, se determina que no cumple con
ciertos estndares acadmicos o editoriales. Adems, si se
detecta que un artculo postulado ya ha sido publicado to-
tal o parcialmente, o si existen trabajos similares ya publi-
cados por los mismos autores y se establece que la contri-
bucin del artculo es residual, ser rechazado definitiva-
mente del proceso
Convocatoria de evaluadores. Los artculos postulados
sern puestos bajo la atencin de expertos en el tema, para
que de manera independiente (evaluacin ciega) concep-
ten sobre el trabajo, considerando los siguientes criterios:
calidad o nivel acadmico, originalidad, aporte al conoci-
miento y a la docencia, claridad en la presentacin, cla-
ridad de la redaccin y de la literatura, inters y actuali-
dad del tema.
El evaluador tiene la potestad de emitir su concepto en el
formato sugerido o de la manera que a bien tenga. La revis-
ta ha revisado previamente los perfiles de los evaluadores
y considera que tienen el bagaje acadmico suficiente para
desarrollar su labor con total independencia.
Confidencialidad. El proceso de evaluacin de la revista
se realizar bajo las condiciones del arbitraje doblemen-
te ciego. La revista reserva todos los datos de los auto-
res y revisores, y los detalles y resultados del proceso ni-
camente se revelarn a los directamente involucrados (au-
tores, evaluadores y editores). Se pide a los autores que
al momento de elaborar sus artculos eviten una excesiva
autocitacin o cualquier tipo de dato en el cuerpo del texto
que ofrezca pistas sobre su identidad o la del grupo autoral.
Asimismo, las alusiones a proyectos de investigacin rela-
cionados con los artculos o los agradecimientos, se deben
incluir en el texto slo si el artculo resulta aprobado (no
obstante, se debe informar a los editores estos datos para
evitar eventuales conflictos de intereses en el contacto de
lectores del trabajo).
Tiempos de evaluacin. Entre la convocatoria de los pa-
res, su aceptacin y entrega del concepto transcurre un
tiempo promedio de ocho (8) meses. Sin embargo, ese pe-
riodo puede ser menor o mayor, de acuerdo con la disponi-
bilidad de los revisores y otros factores que pueden dilatar
o acelerar el proceso. La revista slo remitir a los autores
una comunicacin oficial sobre su artculo, una vez tenga
un resultado decisorio sobre la aceptacin completa, acep-
tacin condicionada (con cambios leves) o rechazo (con mo-
dificaciones que implican un replanteamiento sustancial de
la propuesta. De igual manera informar cuando el artculo
escapa del inters de la revista).
Entrega de correcciones. Si los conceptos de los pares su-
gieren modificaciones leves, los autores debern ceirse a
una lnea de tiempo que no exceda las ocho (8) semanas. Si
un artculo recibe conceptos que suponen modificaciones
sustanciales, y la Direccin estima que puede ser acepta-
do para un nuevo ciclo de evaluaciones, los autores ten-
drn que remitir sus ajustes en un periodo no mayor a 16
semanas. En todos los casos, se deber entregar un repor-
te anexo relacionando los cambios que se efectuaron en
la propuesta.
Rechazo de artculos. El propsito del proceso de eva-
luacin en INNOVAR, adems de validar los avances en el
conocimiento en nuestras reas temticas, es el de ofrecer
una oportunidad a los autores de mejorar sus propuestas y
afinar sus planteamientos, hacia la construccin de artcu-
los ms slidos. En este sentido, esperamos que los auto-
res sepan aprovechar los comentarios de los evaluadores
cuando su documento resulta descartado para publicacin.
Aunque la revista est dispuesta a recibir artculos replan-
teados, se pide a los autores no volver a someter una ver-
sin corregida de un artculo rechazado antes de un lapso
que oscila entre los tres (3) a seis (6) meses. El editor infor-
mar a los autores del tiempo que debern esperar, si ex-
presan inters de volver a someter su artculo. El rechazo
definitivo de un artculo, se dar cuando no corresponda a
la lnea editorial o temtica de la revista, o cuando la Di-
reccin as lo exprese.
Reseas. Por ser de ndole divulgativo, las reseas sern
evaluadas internamente por el equipo editorial de la revista
para definir su publicacin.
NOTAS DE INTERS
El envo de un artculo a un proceso de evaluacin no
obliga al Comit editorial de INNOVAR ni a sus editores a
realizar la publicacin.
Los artculos y las reseas se recibirn sin interrupcio-
nes todo el ao.
Si la coordinacin de la revista no acusa recibo de la pos-
tulacin de un trabajo dentro de un lapso de ocho (8) das
o si no ha recibido respuesta a cualquier tipo de mensaje
en ese plazo, por favor, redirija su mensaje al correo elec-
trnico opcional: innovarjournal@gmail.com
Cuando un artculo es aprobado, el(los) autor(es)
cede(n) los derechos de publicacin a la Escuela de Ad-
ministracin de Empresas y Contadura Pblica de la Fa-
cultad de Ciencias Econmicas de la Universidad Nacio-
nal de Colombia.
Los artculos publicados en INNOVAR no pueden apare-
cer en ningn medio masivo de comunicacin sin ser ci-
tada la publicacin previa en Innovar. En el caso de pu-
blicaciones de recopilacin, los autores debern pedir
autorizacin expresa a la revista y/o a la Escuela de Ad-
ministracin de Empresas y Contadura Pblica.
Revista INNOVAR, Facultad de Ciencias Econmicas,
Universidad Nacional de Colombia, edificio 310,
primer piso, Centro Editorial, Ciudad Universitaria.
Telfono (57) (1) 3165000, ext. 12308/12367
Correo electrnico: revinnova_bog@unal.edu.co
innovarjournal@gmail.com
Pgina web: www.innovar.unal.edu.co
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INNOVAR
GUIDELINES FOR
CONTRIBUTING AUTHORS
GENERAL POINTS ABOUT ARTICLES
The journals publisher policy contemplates publishing spe-
cific articles on administrative and social topics:
Research articles: this type of article presents detailed orig-
inal results from research projects. Its structure has four im-
portant parts: introduction, methodology, results and con-
clusions.
Reflection articles: this type of article presents the results
of research from an authors original source-based analyti-
cal, interpretative or critical perspective on a specific topic.
Review articles: this type of article must be the result of re-
search analysing, systematising and integrating published
or unpublished research results in a field of science and
technology giving an account of advances and trends in
R&D. It must give a careful bibliographic review having at
least 50 references.
SPECIFIC GUIDELINES FOR ABSTRACTS
A maximum of 1.500 to 2.000 characters is preferred. The
length may be proportionate to the article. That is, shorter
articles warrant shorter abstracts, whereas an abstract for
a longer article may be at the maximum.
Construction
Abstracts should be clear and easy to read with enough
detail to help the reader understand what the article is
about.
Sentences should flow logically.
The abstract should be written with correct English-lan-
guage grammar and spelling.
Elements
Key elements for an abstract vary according to the type of
article. Note: the order in which key elements are placed
may vary from article to article for any type.
Key Elements for Experimental/Research Articles
Study purpose
Brief description of the subjects
Methodology
Study location (if important or unusual)
Results, conclusions or implications.
Key Elements for Discussion Articles
Major theme
Logical development of the theme
Authors point of view
Implications, inferences, or conclusions.
Key Elements for Literature/Research Reviews
Scope of the review
Publication time span
Publication origin
Types of documents reviewed
Authors opinion of the reviewed literature, particularly
unique or important research findings
Conclusions about the research trends.
Abstracts should present key elements precisely and conci-
sely, with no extraneous information. Abstracts should not
contain data tables, figures, or references. Most of all, they
must accurately reflect the content of the article.
SPECIFIC GUIDELINES FOR ARTICLES AND REVIEWS
INNOVARs publisher committee will consider the following
aspects for accepting or rejecting eligible articles and re-
views for publication in the first instance. Our contributors
are thus asked to take the following recommendations into
account:
1. Only unpublished works whose contributions are origi-
nal will be accepted for publication. Submission of arti-
cles published in other languages or whose results have
been published is unacceptable;
2. Articles submitted to the journal cannot be under eva-
luation by another medium;
3. Authors must be professionals, professors and resear-
chers having at least postgraduate training and be ex-
perts on the topic;
4. The content of an article is an authors responsibility,
publisher policy being open and democratic;
5. An articles title must be concise and correspond to its
content whilst specifically indicating the topic or mate-
rial being studied;
6. All clarifications regarding the work (character, ack-
nowledgments, collaborators, etc.) shall be indicated
on a presentation page which includes the abstract, ke-
ywords and data on the authors of the article;
7. Each article must give the Journal of Economic Lite-
rature classification (JEL classification) to which it co-
rresponds, according to the codes established for in-
ternational searches of bibliographic production (the
codes must be specific, no more than 3 being given).
Such classification can be consulted at: http://www.
aeaweb.org/journal/jel_class_system.html
8. It is suggested that the articles have between 5000
and 8000 words. However, no article submitted shall
have more than 10,000 words, including references;
9. Original articles must be sent to our e-mail (revinno-
va_bog@unal.edu.co). All files must contain the text
in Word, an analytical summary and the articles key
words (a minimum of four). At the same time, the gra-
phics, tables, images and other elements must be inclu-
ded within the body of the text in an editable format
or annexed in the original programs in which they were
created;
10. The reviews, which are texts in the nature of publicity,
must not total more than 1500 words and must also be
submitted in Word files, accompanied by an image of
the cover of the book or other publication that is being
summarized (jpg, of a minimum of 300 dpi);
11. When delivering material, each author must complete,
sign and send a form by e-mail which will provide a re-
cord of her/his complete data, as well as declaring that
the article being put forward for consideration is unedi-
ted and is not being evaluated by any another journal.
12. Bibliographic citations within the text of an article
must use the parenthetical system (surname, year,
page), as follows: (Nieto, 1992, p. 4). A list of bibliogra-
phic references must be included at the end of the com-
plete text of an article, in alphabetic order of authors
surnames (including commas, brackets, full-stops, capi-
tal and italic letters), following the American Psycholo-
gical Association (APA), sixth edition, referencing and
style system for presenting publishable articles (for fur-
ther information, you may enter the journals web page
or get in touch with staff in the editorial office).
EVALUATION PROCESS
The journal has the right to reject publication of an article
if, by internal decision, it determines that the article does
not fulfill certain academic or editorial standards. Additio-
nally, if it is found that a submitted article has already been
totally or partially published, or if similar works exist that
have already been published by the same authors and it is
determined that the articles contribution is residual, it will
definitively be rejected.
Evaluators role. Articles being put forward for considera-
tion will be scrutinised by experts on the topic so that they
may independently give their concept of the work (blind
evaluation), taking the following criteria into consideration:
quality or academic level, originality, contribution towards
knowledge and teaching, clarity in presentation, clarity in
how the work has been written and the literature used and
cited, interest and topicality of the subject matter.
The evaluator may deliver his/her anonymous concept in
the suggested format or in the way which suits him/her
best. The journal has previously reviewed the evaluators
academic profiles and considers that they have sufficient
academic experience and knowledge for working indepen-
dently.
Confidentiality. The journals evaluation will involve dou-
ble-blind review conditions. The journal reserves all data
pertaining to the authors and reviewers; the details and re-
sults of the process will only be revealed to those directly
involved (authors, evaluators and editors). All authors are
asked to avoid excessively citing themselves when writing
their articles and avoid putting any type of data within the
body of the text offering clues as to their identity or that
of the group of authors. Likewise, allusions to research pro-
jects related to the articles or such like acknowledgements
may only be included in the text if the article is approved
(nevertheless, the editors must be informed of such data to
avoid eventual conflicts of interest when readers come into
contact with the work).
Evaluation time. An average of eight (8) months elapses
between the time when reviewers have been asked to give
their peer evaluation of any work, its acceptance and the
delivery of their opinion. However, such period may be shor-
ter or longer depending on reviewers availability and other
factors which could postpone or accelerate the process. The
journal will only send prospective authors an official com-
munication about their articles once a decision has been
made on whether to offer complete acceptance, conditio-
nal acceptance (slight changes must be made) or reject the
article (modifications must be made which imply substan-
tial rethinking of the proposal, or similarly when an arti-
cle submitted for consideration has nothing to do with the
journals field of interest).
Making corrections and sending in the corrected ma-
nuscript. If the peers opinions suggest that slight modi-
fications should be made, then authors must adhere to a
time-line which will not exceed eight (8) weeks. If the peers
opinions demand that an article be submitted to substan-
tial modification and the editorial committee considers
that it could be accepted for a new cycle of evaluations,
then the authors will have to remit their adjustments within
a period no greater than 16 weeks. In all cases, a report
must be attached in which all changes made to the propo-
sal have been related.
Rejecting an article. The purpose of the evaluation pro-
cess in Innovar (as well as validating advances being made
in knowledge (know-how) in our thematic areas) is to offer
authors an opportunity to improve their proposals, refine
their thinking, so that they construct more solid articles. We
would thus expect that authors know how to take advanta-
ge of evaluators comments when their document has been
rejected for publication. Even though the journal is willing
to receive rethought/reworked articles, authors are asked
not to resubmit a corrected version of a rejected article be-
fore three (3) to six (6) months have elapsed. The editor will
inform the authors of the time they must wait if they have
expressed an interest in resubmitting their article. An arti-
cle may receive a definitive rejection when it does not co-
rrespond to the journals editorial or thematic line, or when
the editorial committee expresses its considered decision
to reject it.
Reviews. As these are informative by nature, reviews will
be evaluated internally by the journals editorial team who
will decide on whether to publish them.
NOTES OF INTEREST
An article having been sent to the journal and its even-
tual submission to an evaluation process does not obli-
ge Innovars Editorial Committee or its editors to publish
such work.
Articles and reports will be received without interruption
throughout the whole year.
If the journals coordination office has not acknowled-
ged receiving work submitted for consideration with a
lapse of eight (8) days, please redirect your massage to
the following optional e-mail: innovarjournal@gmail.com
All authors cede their publication rights to the Univer-
sidad Nacional de Colombias School of Business Admi-
nistration and Public Accountancy (Economics Faculty)
when an article has been approved for publication.
The articles published in Innovar must not appear in any
other means of mass communication without citing prior
publication in Innovar. In the case of publications which
are compilations of other work, then the authors must
ask the journal and/or the School of Business Adminis-
tration and Public Accountancys express authorisation
to submit such work.
primer piso, Oficina Centro Editorial,
Ciudad Universitaria.
Tel. (57) (1) 3165000, ext. 12308/12367
E-mail: revinnova_bog@unal.edu.co
Web page: www.innovar.unal.edu.co
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
PAUTAS PARA OS
COLABORADORES
PAUTAS GERAIS PARA OS ARTIGOS
As polticas editoriais da revista contemplam a publicao
de temticas administrativas e sociais em um tipo de arti-
gos especficos:
Artigos de investigao: Este tipo de artigo apresenta de
forma detalhada os resultados originais de projetos de in-
vestigao. Sua estrutura inclui quatro partes importantes:
introduo, metodologia, resultados e concluses.
Artigos de reflexo: Este tipo de artigo apresenta resulta-
dos de investigao desde uma perspectiva analtica, inter-
pretativa ou crtica do autor, sobre um tema especfico, re-
correndo a fontes originais.
Artigos de reviso: Este tipo de artigo resultado de uma
investigao onde se analisam, sistematizam e integram os
resultados de investigaes publicadas ou no publicadas,
sobre um campo em cincia e tecnologia, com o fim de dar
conta dos avanos e tendncias de desenvolvimento. Deve
apresentar uma cuidadosa reviso bibliogrfica de pelo
menos 50 referncias.
DIRETRIZES PARA OS RESUMOS DOS ARTIGOS
Extenso
prefervel que os resumos tenham mximo entre 1500 e
2000 caracteres. A extenso deve ser proporcional ao ta-
manho do artigo. Ou seja, os artigos menos extensos reque-
rero um resumo curto, enquanto que um artigo extenso
ter um resumo com o mximo de caracteres.
Redao
a. Os resumos devem ser claros e fceis de ler e proporcio-
nar informao suficiente para que os leitores possam
compreender o assunto do artigo.
b. As frases devem ter uma ilao lgica.
c. O resumo deve ser escrito em um espanhol gramatical-
mente correto.
Elementos chave na redao
Os resumos devem apresentar os seguintes elementos cha-
ve de forma precisa e breve, sem se estender em dados des-
necessrios. No devem conter tabelas, figuras ou refern-
cias. Seu objetivo refletir com preciso o contedo do arti-
go. Estes elementos chave variam segundo o tipo de artigo.
Elementos chave para artigos de investigao
a Propsito do estudo
b. Breve descrio das matrias
c. Metodologia
d. Posicionamento do estudo (se pertinente ou de alguma
particularidade)
e. Resultados, concluses e repercusses
Elementos chave para artigos de reflexo
a. Tema principal
b. Desenvolvimento lgico do tema
c. Ponto de vista do autor
d. Repercusses, inferncias ou concluses
Elementos chave para artigos de reviso
(debate bibliogrfico)
a. Alcance da reviso
b. Periodo das publicaes revisadas
c. Origem das publicaes
d. Tipos de documentos revisados
e. Opinio do autor sobre a literatura estudada, aspectos
destacveis ou informao sobre algumas descobertas
resultantes da investigao
f. Concluses sobre as linhas de investigao estudadas
PAUTAS ESPECFICAS PARA ARTIGOS E RESENHAS
O Comit Editorial de INNOVAR considerar os seguintes
aspectos para aceitar ou recusar em primeira instncia os
artigos e resenhas, selecionados para publicao. Dessa
forma, solicitamos aos nossos colaboradores que tenham
em vista estas recomendaes:
1. Somente sero considerados para publicao trabalhos
inditos cujas contribuies sejam originais. No acei-
tvel a apresentao de artigos publicados em outros
idiomas ou cujos resultados estejam publicados.
2. O artigo que seja submetido revista no pode estar
pendente de avaliao em outro meio.
3. Qualidade dos autores: Os autores devem ser profissio-
nais, docentes e investigadores com uma formao m-
nima de ps-graduao e experts no tema.
4. O contedo dos artigos de responsabilidade dos auto-
res e a poltica editorial aberta e democrtica.
5. O ttulo do artigo deve ser conciso e corresponder ao
contedo, sem deixar de demonstrar especificamente o
tema ou a matria estudada.
6. Toda aclarao sobre o trabalho (carter, agradecimen-
tos, colaboradores, etc) ser indicada em uma pgina de
apresentao na qual se incluir o resumo, palavras cha-
ve e dados dos autores do artigo.
7. Para cada artigo deve-se anexar a classificao do Jour-
nal of Economic Literature (JEL Classification) segundo
a temtica correspondente, de acordo com os cdigos
estabelecidos para pesquisas internacionais de pro-
duo bibliogrfica (os cdigos devem ser especficos e
no superiores a 3). Esta classificao pode ser consul-
tada em: http://www.aeaweb.org/journal/jel_class_
system.html
8. Quanto extenso dos artigos sugere-se entre 5 mil a
8 mil palavras. Sem embargo, nenhum artigo enviado
poder superar 10 mil palavras, incluindo referncias.
9. Os artigos devem ser entregues atravs de um documen-
to em formato Word, contendo o texto original, resu-
mo analtico e palavras chave (mnimo quatro), a nosso
email (revinnova_bog@unal.edu.co). Da mesma forma,
os grficos, tabelas, imagens e demais elementos de-
vero estar includos no corpo do texto, em um formato
passvel de edio, ou adjuntos aos programas originais
nos que se realizaram.
10. As resenhas, que so textos de carter divulgativo, no
devero superar 1500 palavras e devem ser entregues
tambm em arquivo de Word, acompanhadas de uma
imagem da capa do livro ou da publicao que est sen-
do resenhada (.jpg, de, no mnimo, 300 dpi).
11. No momento de entregar o material, cada autor dever
preencher, assinar e remeter por e-mail uma ficha que
contenha seus dados completos, alm de declarar que o
artigo apresentado indito e que no se encontra em
processo de avaliao em outra revista.
12. As referncias bibliogrficas, dentro do texto corrido
dos artigos, empregaro o sistema parenttico (sobre-
nome, ano, pgina), assim: (Nieto, 1992, p. 4). Ao final
do contedo do artigo deve ser includa a lista de re-
ferncias bibliogrficas, em ordem alfabtica (incluin-
do vrgulas, parnteses, pontos, maisculas e itlicas),
seguindo as normas de citao e de estilo da American
Psychological Association (APA), sexta edio, para a
apresentao dos artigos publicveis. (Para maiores in-
formaes pode-se acessar o site da revista ou comuni-
car-se com a coordenao editorial).
PROCESSO DE AVALIAO
A revista poder desconsiderar a publicao de um artigo
se, por deciso interna, estabelece-se que no cumpre com
certos padres acadmicos ou editoriais. Alm disso, caso
seja detectado que um artigo postulado j foi publicado
total ou parcialmente, ou que existam trabalhos similares
j publicados pelos mesmos autores e se estabelece que a
contribuio do artigo residual, ser este definitivamente
rechaado do processo.
Convocao de avaliadores. Os artigos apresentados
sero colocados a disposio de especialistas no tema para
que, de maneira independente (avaliao cega) expressem
um conceito sobre o trabalho, considerando os seguintes
critrios: qualidade ou nvel acadmico, originalidade, con-
tribuio ao conhecimento e docncia, claridade na apre-
sentao, claridade da redao e da literatura, interesse e
atualidade do tema.
O avaliador tem a faculdade de emitir seu conceito no for-
mato sugerido ou da maneira que entender melhor. A revis-
ta examinou previamente os perfis dos avaliadores e consi-
dera que tm a bagagem acadmica necessria para des-
envolver seu trabalho com total independncia.
Confidencialidade. O processo de avaliao da revista
ser realizado sob as condies da arbitragem duplamente
cega. A revista reserva todos os dados dos autores e reviso-
res, e os detalhes e resultados do processo sero revelados
unicamente aos diretamente interessados (autores, avalia-
dores e editores). Solicita-se aos autores que, no momento
da elaborao de seus artigos, evitem uma excessiva auto-
citao ou qualquer tipo de dado no corpo do texto que
oferea pistas sobre sua identidade ou do grupo autoral.
Da mesma forma, as aluses a projetos de pesquisa relacio-
nados com os artigos, ou os agradecimentos, somente de-
vem ser includos no texto em caso de aprovao do artigo
(no obstante, deve-se informar aos editores estes dados
para evitar eventuais conflitos de interesses no contato de
leitores do trabalho).
Perodo de avaliao. Entre a convocao dos pares, sua
aceitao e entrega do conceito, transcorre um tempo m-
dio de oito (8) meses. Sem embargo, esse perodo pode ser
menor ou maior, de acordo com a disponibilidade dos re-
visores e outros fatores que podem dilatar ou acelerar o
processo. A revista somente remeter aos autores uma co-
municao oficial sobre seu artigo aps um resultado de-
cisrio sobre a aceitao completa, aceitao condiciona-
da (com pequenas modificaes) ou rechao (com modifi-
caes que implicam uma reviso substancial da proposta.
Da mesma forma informar quando o artigo escapa ao in-
teresse da revista).
Entrega de correes. Se os conceitos dos pares sugerem
pequenas modificaes, os autores devero limitar-se a um
perodo no superior a oito (8) semanas. Se um artigo re-
cebe conceitos que supem modificaes substanciais, e a
Direo estima que pode ser aceito para um novo ciclo de
avaliaes, os autores tero que remeter seus ajustes em
um perodo no superior a dezesseis (16) semanas. Em to-
dos os casos, deve ser entregue um relatrio anexo, relacio-
nando as modificaes que foram efetuadas na proposta.
Rechao de artigos. O propsito do processo de avaliao
na INNOVAR, alm de validar os avanos no conhecimento
em nossas reas temticas, o de oferecer uma oportunida-
de aos autores de aperfeioarem e apurarem suas propos-
tas, para a construo de artigos mais consistentes. Nes-
te sentido, esperamos que os autores saibam aproveitar os
comentrios dos avaliadores quando seu documento seja
eventualmente descartado para publicao. Ainda que a
revista esteja disposta a receber artigos revistos, solicita-se
aos autores que voltem a submeter avaliao uma verso
corrigida de um artigo rechaado antes de um lapso tempo-
ral de trs (3) a seis (6) meses. O editor informar aos auto-
res do tempo que devero esperar, caso expressem interes-
se em voltar a submeter seu artigo avaliao. O rechao
definitivo de um artigo ocorrer quando no corresponda
linha editorial ou temtica da revista, ou quando a Direo
assim o expresse.
Resenhas. Por serem de ndole divulgativa, as resenhas
sero avaliadas internamente pela equipe editorial da re-
vista para definir sua publicao.
NOTAS DE INTERESSE
O envio de um artigo e sua eventual apresentao a um
processo de avaliao, no obriga o Comit Editorial da
INNOVAR nem os seus editores a realizar a publicao.
Os artigos e as resenhas sero recebidos ininterrupta-
mente durante todo o ano.
Se a coordenao da revista no informar o recebimento
de um trabalho dentro de um perodo de oito (8) dias, fa-
vor reenviar sua mensagem ao e-mail opcional: innovar-
journal@gmail.com
Quando um artigo aprovado, o autor cede os di-
reitos de publicao Escuela de Administracin de
Empresas y Contadura Pblica de la Facultad de Cien-
cias Econmicas de la Universidad Nacional de Colombia.
Os artigos publicados na INNOVAR no podem
aparecer em nenhum meio massivo de comunica-
o sem ser citada sua prvia publicao na revis-
ta. No caso de publicaes de recopilao, os auto-
res devero solicitar expressa autorizao da revis-
ta INNOVAR e/ou da Escuela de Administracin de
Empresas y Contadura Pblica de la Facultad de Cien-
cias Econmicas de la Universidad Nacional de Colombia.
Tel. (57) (1) 3165000, ext. 12308/12367
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
NORMES POUR LES
COLLABORATEURS
RGLES GNRALES POUR LES ARTICLES
Les politiques dditions de la revue envisagent la publi-
cation darticles spcifiques sur des thmes administrati-
fs et sociaux :
Articles de recherche: Ce genre darticle prsente de
faon dtalle les nouveaux rsultats de projets de recher-
ches. Sa structure comprend quatre points importants :
lintroduction, la mthodologie, les rsultats et les conclu-
sions.
Articles de rflexion: Ce genre darticle prsente des rsul-
tats de recherche dans une perspective analytique, inter-
prtative ou critique de lauteur, sur un sujet spcifique, en
faisant rfrence aux sources de lauteur.
Article de rvision: Ce genre darticle sera le rsultat dune
recherche qui analyse, systmatise ou intgre les rsultats
de recherches publies ou non, dans un domaine scienti-
fique et technologique, afin de rendre compte des avan-
ces et des tendances de dveloppement. Il devra prsen-
ter une rvision bibliographique minutieuse dau moins 50
rfrences.
Des articles de rflexion, des articles critiques et des
synthses de livres seront galement publis.
DIRECTIVES POUR LES RSUMS DES ARTICLES
Taille
Il est prfrable que les rsums comprennent entre 1500
et 2000 caractres au maximum. La taille doit tre propor-
tionnelle celle de larticle. Cest--dire que plus larticle est
court et plus le rsum devra ltre alors que le rsum dun
article long aura le maximum de caractres.
Rdaction
a. Les rsums doivent tre clairs, faciles lire et donner
suffisamment dinformations pour que les lecteurs puis-
sent comprendre le sujet de larticle.
b. Les phrases doivent avoir une suite logique.
c. Le rsum doit tre crit dans un espagnol grammatica-
lement correct.
lments cls dans la rdaction
Les rsums doivent prsenter les lments-cls suivants de
faon prcise et brve, sans stendre des donnes inuti-
les. Ils en doivent pas contenir de tableaux, de figures ou
de rfrences. Son but est de reflter avec prcision le con-
tenu de larticle. Ces lments cls changent selon le gen-
re darticle.
lments-cl pour des articles de recherche
a. But de ltude
b. Une brve description des matires
c. La mthodologie
d. La place de ltude (si elle est pertinente ou contient une
particularit)
e. Rsultats, conclusions et rpercussions
lments-cls pour des articles de rflexion
a. Sujet principal
b. Dveloppement logique du sujet
c. Point de vue de lauteur
d. Rpercussions, consquences ou conclusions
lments-cl pour des articles de rvision
(dbat bibliographique)
a. tendue de la rvision
b. Priode des publications rvises
c. Origine des publications
d. Genres de document rvis
e. Opinion de lauteur sur le texte tudi, aspects mettre
en valeur ou information sur quelques dcouvertes qui r-
sultent de la recherche
f. Conclusions sur les lignes de recherche tudies
RGLES SPCIFIQUES POUR LES ARTICLES
ET LES RSUMS
Le comit ddition dINNOVAR tiendra compte de plu-
sieurs aspects pour accepter ou refuser leur rception les
articles ou les rsums qui pourront tre publis. Pour cet-
te raison, nous demandons nos collaborateurs de tenir
compte des recommandations suivantes :
1. Les travaux indits dont lapport est original seront seu-
lement considrs pour leur publication. La prsenta-
tion darticles publis en dautres langues ou dont les
rsultats sont dj publis nest pas acceptable.
2. Tout article remis la revue ne peut tre en processus
dvaluation dans une autre publication.
3. Qualit des auteurs : Les auteurs doivent tre des pro-
fessionnels, des professeurs et des chercheurs, au moins
titulaires dun diplme de troisime cycle et experts en
la matire.
4. Les auteurs sont responsables du contenu de leurs ar-
ticles et la politique ditoriale est ouverte et dmocra-
tique.
5. Le titre de larticle doit tre concis et en rapport avec le
contenu, tout en mentionnant spcifiquement le sujet
ou la matire tudie.
6. Toute information au sujet du travail (type de texte, re-
merciements, collaborateurs, etc.) sera indique sur la
page de prsentation comprenant le rsum, les mots-
clefs, et les donnes des auteurs de larticle.
7. Chaque article doit tre accompagn de la classification
du Journal of Economic Literature (JEL Classification) se-
lon le sujet correspondant et en accord avec les codes
tablis pour des recherches internationales de produc-
tion bibliographique (les codes doivent tre spcifiques
et au plus au nombre de 3). Cette classification peut
tre consulte : http://www.aeaweb.org/journal/
jel_class_system.html
8. La longueur suggre pour les articles est de 5 mille
8 mille mots. De toute faon, aucun article envoy ne
pourra dpasser 10 mille mots, y compris les rfrences.
9. Le texte original doit tre rendu accompagn de son ar-
chive la direction de la revue ou envoy notre cou-
rrier lectronique (revinnova_bog@unal.edu.co). Les
archives doivent contenir le texte en Word, le rsum
analytique et les mots cl de larticle (mnimum qua-
tre). De mme, les graphiques, tableaux, images et au-
tres lments doivent tre inclus dans le texte sous for-
me ditable ou annexs dans les programmes originaux
dans lesquels ils ont t raliss.
10. Les critiques bibliographiques, en tant que textes de di-
vulgation, ne doivent pas dpasser 1500 mots et doi-
vent galement tre remises en archive Word, accom-
pagnes dune reproduction de la couverture du livre
ou de la publication concerne. (.jpg, de minimum 300
dpi).
11. Au moment de la remise du matriel, chaque auteur
devra remplir, signer et envoyer par courrier lectroni-
que une fiche contenant ses coordonnes compltes, et
dclarer en outre que larticle propos est indit et ne
se trouve pas en processus dvaluation dans une au-
tre revue.
12. Les rfrences bibliographiques, apparaissant dans le
texte de chaque article, utiliseront le systme de pa-
rent (nom, anne, page), ainsi : (Nieto, 1992, p.4). La
liste des rfrences bibliographiques doit apparatre
la fin du contenu de larticle, par ordre alphabtique (y
compris les virgules, parenthses, points, majuscules
et italiques), suivant les rgles de citation et de style
dAmerican Psychological Association (APA), sixime
dition, pour la prsentation darticles publier. (Pour
plus dinformations, veuillez consulter la page web de
la revue ou vous communiquer avec le bureau de coor-
dination ditoriale).
PROCESSUS DVALUATION
La revue pourra rejeter la publication dun article si, par d-
cision interne, il est dtermin que certains standards aca-
dmiques et ditoriaux ne sont pas respects. En outre, sil
est dcouvert quun article propos a dj t publi tota-
lement ou partiellement, ou sil existe des travaux sembla-
bles dj publis par les mmes auteurs et la contribution
de larticle est considre comme rsiduelle, celui-ci sera
rejet dfinitivement.
Convocation dexperts valuateurs. Les articles pro-
poss seront soumis des experts sur les thmes con-
cerns ; ceux-ci donneront leur opinion sur le travail,
de faon indpendante (valuation aveugle), tenant
compte des critres suivants : qualit ou niveau acad-
mique, originalit, contribution pour la connaissance et
lenseignement, clart de la prsentation, clart de la
rdaction et de la littrature, intrt et actualit du th-
me. Lexpert valuateur peut donner son opinion suivant le
formulaire suggr ou dune autre faon. La revue a effec-
tu une rvision pralable des experts valuateurs et con-
sidre quils ont les comptences acadmiques suffisantes
pour effectuer leur tche de faon autonome.
Confidentialit. Le processus dvaluation de la revue
sera ralis par arbitrage en double aveugle . La revue
maintient sous rserve toutes les donnes des auteurs et
rviseurs, les dtails et les rsultats du processus seront
seulement rvls aux personnes directement concernes
(auteurs, experts valuateurs et diteurs). Il est demand
aux auteurs dviter dutiliser un excs dautocitations dans
llaboration de leurs articles ou tout autre type de donnes
dans le texte qui pourrait faire connatre leur identit en
tant quauteur ou en tant que groupe dauteurs. De mme,
les allusions des projets de recherche en rapport avec les
articles ainsi que les remerciements seront inclus dans le
texte seulement aprs approbation de larticle (cependant,
ces donnes doivent tre signales aux diteurs pour viter
des conflits dintrt ventuels pour les lecteurs du travail).
Dure dvaluation. Une dure moyenne de huit (8) mois
sera dtermine partir de la convocation des pairs, leur
acceptation et la remise du rsultat de lvaluation. Cepen-
dant, ce dlai pourra tre plus lev ou moins lev, suivant
la disponibilit des rviseurs et dautres facteurs pouvant
faire dilater ou acclrer le processus. La revue remettra
seulement une communication officielle aux auteurs sur
leur article, quand elle aura une dcision finale en ce qui
concerne lacceptation complte, lacceptation sous condi-
tions (avec de lgers changements) ou le refus (avec des
modifications impliquant un changement substantiel de la
proposition. De mme, si larticle traite un thme ne concer-
nant pas la revue, lauteur en sera inform).
Remise de corrections. Si lvaluation collgiale suggre
de lgres modifications, les auteurs disposeront dun dlai
maximum de huit (8) semaines. Si un article est soumis
une valuation supposant des modifications importantes
et si la Direction estime quil pourrait tre approuv lors
dun nouveau cycle dvaluations, les auteurs devront re-
mettre leurs modifications dans un dlai maximum de 16
semaines, annexant, en tous cas, un rapport avec les chan-
gements effectus dans la proposition initiale.
Refus darticles. Au del de la validation des avances dans
la connaissance de thmes qui sont du domaine de la re-
vue, lobjectif du processus dvaluation dINNOVAR est de
permettre aux auteurs de dvelopper leurs propositions et
de prciser leurs ides pour la construction darticles plus
consistants. En ce sens, nous esprons que les auteurs pou-
rront tirer profit des commentaires effectus par les experts
valuateurs au cas o un document serait refus pour la
publication. Bien que la revue soit dispose recevoir des
articles modifis, il est demand aux auteurs de ne pas sou-
mettre une version corrige dun article refus avant un d-
lai oscillant de trois (3) six (6) mois. Lditeur informera
les auteurs du temps dattente, sils expriment leur intrt
soumettre nouveau leur article. Un article sera dfiniti-
vement refus quand il ne correspondra pas la ligne di-
toriale ou au thme de la revue, ou quand la Direction en
prendra la dcision
Critiques bibliographiques. Etant donn leur caractre
de divulgation, les notices biographiques seront values
de faon interne par lquipe ditoriale de la revue pour en
dfinir la publication.
NOTES
Lenvoi darticles et le processus ventuel dvaluation
noblige pas le Comit ditorial dINNOVAR, ni les di-
teurs, les publier.
Les articles et les notices bibliographiques seront reus
durant toute lanne sans interruption.
Si la coordination de la revue naccuse pas rception
dune proposition de travail huit (8) jours aprs lenvoi,
veuillez renvoyer votre message au courrier lectronique
optionnel: innovarjournal@gmail.com
Lors de lapprobation dun article, lauteur ou les auteurs
cde(nt) les droits de publication la Escuela de Admi-
nistracin de Empresas y Contadura Pblica de la Facul-
tad de Ciencias Econmicas de la Universidad Nacional
de Colombia .
Les articles publis dans la revue INNOVAR ne peuvent
paratre dans aucun autre moyen de communication sans
que leur publication dans la revue INNOVAR ne soit ci-
te au pralable. Sil sagit de la publication dun recueil,
les auteurs devront en demander lautorisation la re-
vue et/ou la Escuela de Administracin de Empresas y
Contadura Pblica .
Tel. (57) (1) 3165000, ext. 12308/12367
REAS DE PROFUNDIZACIN: El PEC cuenta con diversas reas de profundizacin a travs de las cuales
se estructuran cursos que van desde temas bsicos hasta los ms avanzados. De esta manera los participantes
podrn lograr un dominio de las reas que les son ms anes a sus actividades profesionales,
abordar temticas de actualidad o enriquecer sus conocimientos.
REA DE
FINANZAS Y AFINES
Esta rea se orienta al conocimiento y aplicacin de
herramientas de manejo nanciero de las organizaciones,
desde el punto de vista interno y del ambiente de negocios
en general. Los cursos brindan a los participantes un
conjunto de herramientas analticas y prcticas que
podrn utilizar para tomar decisiones de inversin,
involucrando para ello escenarios con informacin real
de los mercados nancieros, el manejo del riesgo y la
funcionalidad de las aplicaciones informticas.
REA DE
PROYECTOS
Los cursos de esta rea se centran en determinar
los componentes principales para la identicacin,
formulacin, evaluacin econmica, nanciera y social, de
diferentes clases de proyectos. De igual manera, brindan
los conocimientos relativos a las herramientas, los criterios
y mtodos ms frecuentemente utilizados en la gerencia
de proyectos, aplicando la teora mediante la metodologa
del caso a la solucin de problemticas especcas, y
apoyndose en herramientas informticas.
REA DE
DESARROLLO DE COMPETENCIAS
Esta rea est integrada por cursos cuyo objetivo
principal es brindar las herramientas y los conocimientos
necesarios para incrementar la ecacia y la eciencia
tanto de las organizaciones como del desempeo de los
individuos que la integran, mediante el aprovechamiento
de su potencial intelectual y emocional.
REA DE
AUDITORA Y CONTROL
rea enfocada al conocimiento, formulacin y aplicacin
de herramientas de gestin, fundamentales para
la toma de decisiones. Tambin se proporcionan los
conocimientos terico-prcticos sobre el control y los
procesos de auditora interna, nanciera y de gestin.
REA DE
SERVICIO AL CLIENTE
Y ASEGURAMIENTO DE CALIDAD
En estas reas los participantes del curso
obtendrn un marco conceptual que potencialice el
desarrollo de habilidades y capacidades necesarias
para desempear una gestin del servicio al cliente
acorde con los recursos y requerimientos de la
organizacin. As mismo, aborda la planeacin,
coordinacin y ejecucin de sistemas de calidad,
su mantenimiento y seguimiento.
REA DE
GESTIN PBLICA
Los cursos de esta rea brindan los conceptos
e instrumentos de las ciencias y tcnicas de
gobierno aplicados al fortalecimiento de los
sistemas de planeacin, informacin, monitoreo,
control y evaluacin de la gestin institucional.
REA DE
SISTEMAS
Esta rea est orientada a desarrollar habilidades
necesarias para la utilizacin eciente de las
herramientas informticas en el contexto
organizacional, de manera que se constituyan
en elementos de apoyo para el suministro de
informacin con la calidad y oportunidad
necesarias para la toma de decisiones.
REA DE
ECONOMA Y DERECHO
El objetivo de los cursos de esta rea es mejorar
la comprensin y el estudio de los fundamentos
econmicos, jurdicos, sociales y polticos del pas,
proporcionando herramientas necesarias para
el desarrollo de las organizaciones en el contexto
regional y mundial.
Avenida El Dorado n. 44A-40, Hemeroteca nacional, Piso 1., costado oriental, sala 5
Telfono: (57-1) 316 5054 Conmutador: (57-1) 316 5000 Ext. 20001 y 20002
Pgina Web: www.fce.unal.edu.co Correo electrnico: uniei_fcebog@unal.edu.co
Carrera 30 No. 45-03, Facultad de Ciencias Econmicas, Edicio 310, segundo piso, ocina 201.
Telfono: (57-1) 316 5054 Conmutador: (57-1) 316 5000 Ext. 12305, 12306, 12307.
Pgina Web: www.fce.unal.edu.co | Correo electrnico: uniei_fcebog@unal.edu.co
Carrera 30 No. 45-03, Facultad de Ciencias Econmicas, Edicio 310, segundo piso, ocina 201.
Telfono: (57-1) 316 5054 Conmutador: (57-1) 316 5000 Ext. 12305, 12306, 12307.
Pgina Web: www.fce.unal.edu.co | Correo electrnico: uniei_fcebog@unal.edu.co
La Revista Innovar 24(51) fue editada por la Escuela de
Administracin de Empresas y Contadura Pblica de
la Facultad de Ciencias Econmicas de la Universidad
Nacional de Colombia, sede Bogot. Se termin de im-
primir y encuadernar en los talleres de Proceditor Ltda.,
en noviembre de 2013, con un tiraje de 350 ejemplares,
sobre papel propalibros blanco de 70 g.
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR
La Revista Innovar 23(50) fue editada por la Escuela de
Administracin de Empresas y Contadura Pblica de
la Facultad de Ciencias Econmicas de la Universidad
Nacional de Colombia, sede Bogot. Se termin de im-
primir y encuadernar en los talleres de Proceditor Ltda.,
en octubre de 2013, con un tiraje de 350 ejemplares, so-
bre papel propalibros blanco de 70 g.
J O U R N A L
R E V I S T A
INNOVAR

Persistencia de La Rentabildad Chile Ppg114

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E - I S S N 2 2 4 8 - 6 9 6 8

does not exist for all the i = 1N, where

la funcin a minimizar y cambiando los par-

, 0 cualquier otro valor

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