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Investimento em Valor

A Escolha do Mtodo de Avaliao


Bruce Greenwald, professor de Investimento em Valor na Universidade de Columbia nos Estados
Unidos e herdeiro de Benjamin Graham na tradio do ensino dessa filosofia de investimento,
apresenta, no seu bestseller Value Investin!" #rom Buffett to Graham and Be$ond%, um e&celente
en'uadramento para a an(lise de oportunidades de investimento)
Greenwald divide os poss*veis m+todos de avaliao em tr,s" -valiao dos -ctivos .Assets/,
-valiao dos 0esultados .Earnings Power/ e -valiao do 1otencial de Crescimento 2ustentado
.Franchise Value/) 3endo presente a dificuldade na estimativa, com elevado !rau de certe4a, de
resultados 'ue se distanciam bastante no tempo, Greenwald foca o seu estudo em m+todos mais
concretos e intuitivos de avaliao, tendo sempre como base os princ*pios do Investimento em
Valor)
Consoante os elementos de valor 'ue determinada empresa evidencie, o seu m+todo de avaliao
deve corresponder5lhes inteiramente)
1) Avaliao dos Activos" aplica5se a empresas com muitos activos, rentabilidades do capital muito
bai&as, em sectores muito concorrenciais, de capital intensivo e a cotarem pr6&imo do seu valor
contabil*stico) 7 seu valor, pode concluir5se, adv+m do valor dos activos 'ue possui pelo 'ue a
an(lise deve recair inteiramente sobre o balano da empresa e na aferio do valor real dos desses
activos) -ctivos correntes como dinheiro, dep6sitos ou mercadorias so normalmente considerados
na avaliao a 899: .ou pr6&imo/ do seu valor inscrito no balano) -ctivos no correntes como
m('uinas, edif*cios ou terrenos e tamb+m activos intan!*veis como o goodwill .conjunto de
elementos no materiais ad'uiridos/ devem receber maior ponderao e ser cuidadosamente
analisados no sentido de se determinar o seu valor real) 2omando todos os activos e subtra*ndo as
suas d*vidas obtemos o valor dos capitais pr6prios 'ue se devem comparar com a capitali4ao de
mercado da empresa para se determinar se e&iste mar!em de se!urana para o investimento) Como
e&emplos de ne!6cios 'ue se podem en'uadrar neste !rupo temos as empresas do ramo imobili(rio,
empresas industriais, mas tamb+m os bancos)
2) Avaliao de Resultados" utili4a5se mais para empresas com capacidade de !erao de
resultados ra4o(veis ao lon!o do ciclo econ6mico, com ta&as de rentabilidade boas, em ind;strias
competitivas e sem !randes perspectivas de crescimento, embora rent(veis) <este caso, muito
provavelmente a aco cotar( acima do seu valor contabil*stico reflectindo e&actamente essa
capacidade de !erao de resultados para o futuro o 'ue se tradu4ir( em valor para os accionistas)
<este caso, o valor adv+m desses resultados futuros pelo 'ue a an(lise deve recair sobre a sua
projeco) Como estas empresas no possuem perspectivas de crescimento, a sua avaliao vai
pressupor 'ue os seus resultados de mantero constantes indefinidamente) =este modo, o c(lculo do
valor resulta simplesmente da diviso do resultados considerados normais para a empresa .pode ser
uma m+dia dos seus resultados de opera>es continuadas ao lon!o do ciclo econ6mico/ por uma
ta&a de desconto ra4o(vel para o ne!6cio) <o + um m+todo muito diferente do m+todo de
avaliao de im6veis com base em ta&as de capitali4ao, em 'ue se divide o rendimento de um ano
do im6vel .ou seja, o total das suas rendas/ por uma ta&a de retorno e&i!ida pelo propriet(rio) 2o
m+todos semelhantes por'ue se pressup>e nos dois casos 'ue os rendimentos dos activos no
crescero no futuro .ou no melhor dos cen(rios podero crescer a uma ta&a mar!inal constante/
embora as ta&as de actuali4ao dos rendimentos sejam diferentes por forma a se reflectirem n*veis
de risco tamb+m diferentes entre as duas classes de activos) <e!6cios de mar!ens de lucro
redu4idas e en'uadrados em sectores re!ulados, como o sector da ener!ia, podem avaliar5se
recorrendo a este m+todo)
3) Avaliao do Potencial de Crescimento ustentado" empresas com e&celentes ta&as de
rentabilidade dos seus capitais investidos, com ne!6cios 'ue beneficiem de vanta!ens competitivas,
'ue permitem estimar resultados com elevados !rau de previsibilidade e com boas perspectivas de
crescimento futuro) 7 m+todo natural para avaliao deste !+nero de empresas + o conhecido
modelo dos cash flows .flu&os de cai&a/ descontados em 'ue, partindo5se da previso dos cash
flows futuros do ne!6cio e assumindo determinadas ta&as de crescimentos e outros pressupostos de
efici,ncia operacional, se descontam esses valores para o momento actual utili4ando uma ta&a de
desconto ra4o(vel?conservadora para o ne!6cio) Este modelo + mais sujeito @ sensibilidade das
previs>es, pelo 'ue + importante salientar 'ue deve apenas ser aplicado na an(lise de empresas com
!rande potencial futuro de !erao de resultados e vanta!ens competitivas duradouras, 'ue nos
permita projectar rendimentos futuros com elevado !rau de certe4a) 7btido o valor do ne!6cio, mais
uma ve4, compara5se com o seu valor de mercado para se aferir se e&iste mar!em de se!urana
confort(vel para o investimento) Claro 'ue, para este !+nero de oportunidades, muito raramente se
conse!ue obter uma cotao muito barata para o investimento, mas como muitas ve4es aconselha
Aarren Buffett, + prefer*vel comprar5se boas empresas a preos ra4o(veis do 'ue empresas
ra4o(veis a preos bai&os, pois o tempo, 'ue + uma vari(vel muito relevante no investimento em
valor, + mais ami!o da primeira opo de investimento) Como e&emplos de sectores onde ser( mais
f(cil encontrar5se ne!6cios com vanta!ens competitivas dur(veis temos o sector de bens de
consumo no dur(veis, de cuidados de sa;de ou de software)
1ara muitos ne!6cios no + poss*vel se'uer atribuir nenhum destes m+todos para proceder @ sua
avaliao) Buitos ne!6cios no possuem nem activos valiosos, nem capacidade de !erao de
resultados e muito menos perspectivas de crescimento a pra4o) Buitos ne!6cios podem no se
definir dentro das nossas compet,ncias de an(lise e nesse caso devero ser i!norados) 1odem ser
empresas especulativas 'ue dependam dos resultados do seu departamento de investi!ao e
desenvolvimento para serem bem sucedidas, como por e&emplo muitas empresas biotecnol6!iasC ou
empresas com modelos de ne!6cio es!otados, com hist6ricos invej(veis de crescimento mas
e&postas @ entrada de concorrentes .dos mesmo produtos ou se produtos substitutos/ 'ue destroem
as mar!ens de lucro do sector) -ssistimos, por e&emplo, @ asceno e 'ueda da Crocs, uma marca
de calado bastante conhecida, mas cujo produto ;nico foi facilmente copiado por concorrentes
condu4indo a um recuo acentuado de vendas) 7u ao retrocesso da ind;stria de publicao de
jornais, devido @ utili4ao cada ve4 mais !enerali4ada da internet como meio preferencial e
!ratuito de acesso @ informao)
-pesar de poder aproveitar oportunidades de investimento 'ue se situem dentros dos dois primeiros
m+todos de avaliao, a Casa de Investimentos prefere concentrar os patrim6nios 'ue !ere dentro
do terceiro !rupo de empresas, tendo sempre em ateno o preo 'ue est( a pa!ar em relao ao
valor 'ue est( a receber) Aarren Buffett, considerado o maior investidor de todos os tempos,
concentra5se na deteco deste !+nero de oportunidades) 1or+m, nestes casos, to importante como
a determinao do valor intr*nseco do ne!6cio atrav+s do m+todo de avaliao certo, ser( verificar
se o ne!6cio possui caracter*sticas 'ue o permitam distin!uir da concorr,ncia e 'ue lhe conferem
vanta!em competitivas) Como o pr6prio Buffett afirma" O nosso mtodo muito simples.
Tentamos comprar negcios com fundamentais econmicos soberbos, geridos por pessoas
honestas e capazes, a preos sensatos. s isto o que tentamos fazer)%
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