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Mayo 2013 www.aai.com.pe


Asociados a:
FitchRatings
Minera / Per
Informe Anual
Volcan Compaa Minera S.A.A. -
(Volcan)
Rating

Rating Rating Fecha
Actual Anterior Cambio
Acciones 1a (pe) 2a (pe)
Mayo
2007
Con informacin financiera auditada a diciembre 2012




Inicaore! "inanciero!


Anali!ta
Julio Loc
(511) 444 5588
julio.loc@aai.com.pe

Carlos Bautista L.
(511) 444 5588
carlos.bautista@aai.com.pe
"#namento!
La clasificacin de riesgo de las acciones de Volcan Compaa
Minera est sustentada por las siguientes razones:
1. La versatilidad operativa mostrada para mantener sus costos
operativos bajos, a pesar de los incrementos en los precios de
los insumos y suministros, lo cual le permite tener un mayor
margen de maniobra ante cambios en la cotizacin de los
metales que produce.
2. La reinversin de sus ingresos en la generacin de eficiencias,
la exploracin y el desarrollo de sus yacimientos, aumentando
el nivel de sus reservas y la capacidad de produccin de
minerales, con una vida til de 18 aos.
3. El buen desempeo financiero, lo cual se refleja en un margen
EBITDA de 38.7%, as como un holgado nivel de cobertura
de gastos financieros (EBITDA / gastos financieros) de 12.7x
y un adecuado nivel de apalancamiento financiero (deuda
financiera / EBITDA) de 1.57x a diciembre 2012.
4. El alto nivel de cobertura de su obligaciones, el cual se refleja
en un ratio de EBITDA / servicio de deuda de 3.50x, el cual
subira a 7.98x, si se considera el saldo de caja equivalente al
81.4% del total de su deuda financiera. Lo anterior coloca a la
Empresa en una posicin slida para enfrentar los
requerimientos de capital de trabajo y de inversin, an con
escenarios de cotizaciones bajas de zinc, plata y plomo.
5. La importante posicin de la Empresa en el sector: Volcan es
uno de los primeros productores de concentrados de zinc,
plomo y plata en el Per, y se ubica entre las diez principales
empresas productoras de zinc y plata en el mundo.
Cabe sealar que, a pesar de la exposicin de las empresas mineras
a la volatilidad de los precios de los metales, la nueva estructura de
capital de Volcan, el desarrollo de sus yacimientos y su poltica de
coberturas, coloca a la Empresa en mejores condiciones para
enfrentar una disminucin en la cotizacin de los metales.

(US$ MM.) Dic-12 Dic-11
Ingresos
1,161 1,212
EBITDA
449 615
Flujo de Caja Operativo (CFO)
259 470
Deuda Financiera Total
706 61
Caja y Valores
575 154
Deuda Financiera / EBITDA (x)
1.57 0.10
Deuda Financiera Neta / EBITDA (x)
0.29 -0.15
EBITDA / Gastos Financieros
12.68 181.94
Fuente: Volcan


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FitchRatings
Acontecimiento! Reciente!
En febrero 2012, se coloc la emisin internacional
de bonos por US$600 millones en un primer tramo a
una tasa anual de 5.375% y con un vencimiento a
diez aos. La calificacin internacional otorgada por
Fitch Ratings fue BBB-.
El 17 de febrero 2012, Volcan compr el 100% de las
acciones de titularidad de Sociedad Minera Corona
S.A. en Hidroelctrica Huanchor S.A.C, ubicada en
la localidad de San Mateo y con una potencia
instalada de 19.63 MW. Considerando los proyectos
energticos en desarrollo, como las hidroelctricas
Chancay y Belo Horizonte; y la constitucin de la
hidroelctrica Huanchor, mencionada previamente; la
potencia proyectada de generacin elctrica de la
Empresa supera los 268.8MW. Dichos proyectos
representan inversiones por ms de US$462 millones
y buscan consolidar a Volcan como un actor
importante en el sector elctrico peruano.
La compaa estima que para el 2015, la central
hidroelctrica de Huanchor abastecer de energa a la
unidad minera de Yaul, con lo que se proyecta un
aumento del 40% de su produccin de plata en el
prximos 12 meses. Asimismo, a lo largo del
prximo ao, la empresa ampliar la capacidad de
planta en su unidad Chungar, pasando de 4,900 TM a
5,200 TM por da y tambin instalar una planta de
xidos en el tajo abierto de Cerro de Pasco, a fin de
producir barras de plata con el mineral existente en la
zona.
El 22 de marzo del 2012, en la junta obligatoria
anual, se acord la distribucin de S/. 183.6 millones
como dividendo en efectivo por la utilidad generada
en el 2011, a razn de S/. 0.06 por accin clase A y
S/. 0.06 por accin clase B. Asimismo, se acord la
capitalizacin de S/. 281.1 millones, lo que result en
el incremento de S/. 3,118.8 millones a S/. 3,400.0
millones del capital social, con la consiguiente
emisin de 112638,193 nuevas acciones clase A y
168477,047 nuevas acciones clase B.
En sesin de directorio, el 3 de octubre del 2012, se
acord el pago de un dividendo en efectivo a razn
de S/. 0.02 y S/. 0.021 por accin comn clase A y B
respectivamente, a cuenta de las utilidades del
ejercicio 2012. El monto (S/. 70.03 millones) fue
distribuido entre 1,362307,564 y 2,037653,026 de
acciones clase A y B, respectivamente.
En noviembre 2012, se inaugur la Central
Hidroelctrica Baos V, con una capacidad de
generacin de 9.2 MW, con lo cual la Unidad Minera
Chungar queda totalmente autoabastecida. La
inversin total fue de US$24 millones.
Ante la disminucin de la cotizacin de la accin
clase B (VOLCABC1) ocurrida en las primeras
semanas de noviembre 2012, la Compaa consider
necesaria la aclaracin de que dicho acontecimiento
no tiene relacin alguna con el valor fundamental de
la Empresa, y que se trata ms bien del resultado de
hechos ajenos su gestin y a su potencial. De acuerdo
a diversos analistas del mercado, la mencionada cada
se explica fundamentalmente porque uno de los
principales ndices globales de acciones, MSCI
Emerging Market Index, decidi excluir a la accin
de su portafolio, luego de 12 meses de haberla
incluido, debido a la significativa disminucin de los
montos totales negociados del conjunto de acciones
que se negocian en la BVL en relacin al 2011.
$er%il
Volcan Compaa Minera S.A.A. (Volcan) se dedica
a la exploracin y explotacin de yacimientos
mineros por cuenta propia y su correspondiente
extraccin, concentracin, tratamiento y
comercializacin de concentrados de minerales
polimetlicos. Sus operaciones se realizan en tres
unidades mineras en etapa operativa (Cerro de Pasco,
Yauli y Chungar), ubicadas en los departamentos de
Pasco y Junn, en donde produce concentrados de
zinc, plomo y cobre, con importantes contenidos de
plata.
La Empresa tiene cinco subsidiarias dedicadas a la
actividad minera como son:
1. Empresa Administradora Chungar S.A.C.
(1996), la cual se dedica a la exploracin,
desarrollo y explotacin de yacimientos mineros
de zinc, cobre y plomo; y cuenta con la unidad
minera Animn, ubicada en Pasco.
2. Empresa Explotadora Vinchos Ltda. S.A.C.
(1925), se dedica a la explotacin de plomo y
plata, y es propietaria de la Mina Vinchos,
ubicada en Pasco.
3. Empresa Minera Paragsha S.A.C. (1996), se
dedica principalmente a la exploracin de sus
concesiones mineras.

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4. Compaa Minera El Pilar S.A.C. (1947), se
dedica a la exploracin, desarrollo y explotacin
de yacimientos de zinc, cobre y plomo.
5. A partir del 1ero. de febrero del 2011, se cre la
Empresa Administradora Cerro S.A.C., la cual
se gener a partir del proyecto de reorganizacin
simple que se llev a cabo a inicios del 2011,
donde Volcan transfera parte de su patrimonio a
Cerro.
La estructura corporativa de Volcan actualmente es la
siguiente:

Reservas
Volcan realiza estimaciones propias para el clculo
de sus reservas, sin embargo, sus estimaciones estn
basadas en las definiciones internacionales del Joint
Ore Reserves Committee (JORC) del Australasian
Institute of Mining and Metallurgy y el Australian
Institute of Geoscientists and Minerals Council of
Australia.

Durante el 2012, el nivel de reservas de la Empresa
se redujo en 19.2%, debido principalmente al mineral
de alta ley extrado en la Unidad Cerro de Pasco para
enfrentar sus mayores costos operativos.
Por otro lado, la Compaa y sus subsidiarias
registraron recursos totales (medidos, indicados e
inferidos) por 136.6 millones de TMS de mineral, los
cuales adquieren progresivamente la categora de
reservas probadas o probables, dependiendo del
avance de los trabajos de desarrollo y la cotizacin de
los metales.
&!trategia
Dentro de la estrategia de la Empresa, se busca
recuperar e incrementar los niveles de exploracin y
produccin a travs de mayores trabajos de
perforaciones y desarrollo minero, la mejora en la
eficiencia de los procesos, inversiones en
infraestructura y renovacin de equipos. Asimismo,
en los ltimos aos, el plan estratgico de la Empresa
implica, tambin, el autoabastecimiento parcial de su
operacin minera; la cual requiere de 82 MW y,
actualmente, la Empresa tiene una capacidad de
generacin de 43 MW.
De esta manera, la Empresa cuenta con varios
proyectos que sustentarn el desarrollo de la misma
en los prximos aos, entre los que se encuentran:
(i) la ampliacin de la planta concentradora de
Animn de 4,200 toneladas a 5,200 toneladas por da,
la cual inici operaciones en enero de 2013; (ii) el
proyecto minero Alpamarca, el cual est conformado
por 2,100 hectreas de concesiones y es un
yacimiento de vetas de plomo, zinc, plata y cobre;
(iii) la finalizacin de la planta de xidos de plata en
la unidad de Cerro de Pasco, que se proyecta iniciar
operaciones a finales del 2013, permitir incrementar
la produccin de plata entre tres y cinco millones de
onzas al ao; (iv) el desarrollo de la Central
Hidroelctrica Belo Horizonte con una potencia de
180 MW; y, (v) el desarrollo de la mina de cobre
Rondon.
'peracione!
Actualmente, las operaciones de la Compaa se
encuentran divididas en cinco unidades: Yauli, Cerro
de Pasco, Chungar, Vinchos y Alpamarca.
Compaa
Minera
Cerro
S.A.C.
de Vinchos
S.A.C.
Volcan Compaa Minera
Empresa
Adm.
Chungar
S.A.C.
Empresa
Explotadora
Compaa
Energtica
Vichaycocha
S.A.C.
Compaia
Industrial
Limitada de
Huacho S.A.
Del Centro
S.A.C.
Empresa de
Generacin
Electrica Rio
Baos S.A.C.
Compaia
Minera Santa
Clara y
Llacsacocha
S.A.C.
S.A.A.
Compaa
Minera
El Pilar S.A.
Minera
San
Empresa
Adm.
Sebastian
S.A.C.
Minera
Aurfera
Toruna
S.A.C.
Compaa
Minera
Huascarn
S.A.C.
Empresa
Minera
Paragsha
S.A.C.
Compaa
Minera
Alpamarca
S.A.C.
Shalca
Compaa
Minera
S.A.C.
2008 2009 2010 2011 2012
Minas subterrneas 44,698 50,214 62,274 49,522 43,185
Tajos abiertos 72,515 84,130 73,796 70,613 56,761
Stockpiles 5,916 5,915 12,359 15,556 9,727
Total Volcan y subs. 123,128 140,260 148,429 135,691 109,673
Leyes de reservas
% Zn 4.2% 4.0% 3.9% 3.9% 3.8%
% Pb 1.3% 1.3% 1.2% 1.1% 1.1%
% Cu 0.1% 0.0% 0.1% 0.1% 0.1%
Ag (Oz/TM) 3.0 2.9 3.1 3.2 3.2
Fuente: Volcan
Inventario de reservas probadas y probables
(&n mile! e (MS)


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En el 2012, el volumen de mineral producido se
mantuvo estable (+3.3%) en comparacin al nivel
registrado en el 2011, como consecuencia al mayor
volumen tratado en Cerro de Pasco y en la Unidad
Minera Chungar.
De esta manera, la produccin de concentrados de
plomo y plata aumentaron, mientras que la
produccin de zinc y cobre se vieron afectadas por
menores leyes a causa del menor aporte de mineral de
la mina subterrnea.

Sin embargo, cabe sealar que la produccin de
concentrado de plomo se increment, debido a las
mayores leyes de tratamiento en Yauli y Chungar por
las mejoras en los procesos de chancado, molienda y
la puesta en marcha de un molino adicional, como
parte del plan de expansin de la planta Animn.
Cabe mencionar que el desarrollo del proyecto de
expansin de la planta Chungar permitir tratar un
25% ms de mineral rico en plata y ampliar la planta
concentradora de Animn de 4,200 toneladas por da
a 5,200 toneladas por da.
La capacidad de tratamiento de las plantas
concentradoras de Volcan es de 23.2 miles de TMS
por da, y se distribuyen de la siguiente manera:

Se tiene previsto que para finales del 2013, la
capacidad de tratamiento sea de 24.0 miles de TMS,
debido a la expansin de las plantas Animn (+200
TMS), Andaychagua (+350 TMS) y Victoria (+250
TMS).
Unidad Yauli
Yauli est formada por tres plantas concentradoras,
las cuales procesan principalmente los minerales
provenientes de las minas San Cristbal, Carahuacra,
Andaychagua y Ticlio. Su capacidad de tratamiento
sera de 10,200 TMS por da, como consecuencia de
la ampliacin de capacidad de la planta Victoria, a
travs de mejoras en los equipos de chancado,
molienda, flotacin y bombas de relaves.
Unidad Cerro de Pasco
La Unidad Cerro de Pasco est constituida por dos
minas -una subterrnea y una de tajo abierto- y dos
plantas concentradoras. La capacidad actual de la
Planta Paragsha sera de 6,500 TMS por da y la de la
Planta San Expedito sera de 1,500 TMS por da.
Cabe mencionar que a finales de setiembre 2012 se
dej de extraer mineral del Tajo Ral Rojas, por lo
que la planta Paragsha recibi mineral de Islay,
Vinchos y San Sebastan. Se espera que la
produccin de la Empresa no se vea afectada debido
a que a finales del 2013, la puesta en marcha de
proyectos, como la plata de xidos de plata y
Alpamarca, compense la menor produccin del tajo
abierto.
Unidad Chungar
Las operaciones de Chungar se desarrollan en la
planta concentradora de Animn, que trabaja el
mineral de la mina del mismo nombre y donde se
8,712
8,557 8,445
7,581
7,827
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
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Evolucin de la Produccin Minera -
Volcan
Fuente: Vol can
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Zinc (TM) 689,871 672,758 654,671 593,347 556,543
Plomo (TM) 210,370 161,681 123,286 112,615 126,932
Cobre (TM) 5,774 12,903 17,562 15,030 13,026
Plata (Oz) 23,043,763 20,991,928 19,417,045 21,136,407 21,985,827
Fuente: Volcan
Produccin de Concentrados - Volcan y subs.
Planta TMS
UEA Yauli
Mahr Tnel 2,750
Victoria 4,250
Andaychagua 3,200
UEA Cerro de Pasco
Paragsha 6,500
San Expedito 1,500
UEA Chungar
Animn 5,000
Total 23,200
Fuente: Volcan
Capacidad de Tratamiento

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producen concentrados de zinc, plomo, cobre y plata.
Actualmente, su capacidad de tratamiento sera de
5,200 TMS por da, luego de la puesta en marcha de
un molino de barras en diciembre 2012.
Unidad Vinchos
Vinchos est constituida por la mina Vinchos, la cual
empez a operar a partir de octubre del 2004, ao en
que se realizaron las primeras estimaciones de sus
reservas.
Durante el 2012, debido a la reduccin de la unidad
Cerro de Pasco, se transport mineral de Vinchos a la
planta de Paragsha. Se extrajeron 123.4 miles de
toneladas de mineral.
Unidad Alpamarca
Asimismo, Alpamarca recin se encuentra en proceso
de desarrollo y exploracin, est conformado por
2,100 hectreas de concesiones y ya cuenta con el
EIA aprobado con los permisos de las comunidades
cercanas. Dicho proyecto consta de: el desarrollo del
Tajo abierto, el desarrollo de la mina subterrnea Ro
Pallanga y la planta concentradora Alpamarca. Se
estima que el proyecto Alpamarca est en operacin
hacia finales del 2013.
Ca!) Co!t
Un factor clave para medir la rentabilidad y
viabilidad de un negocio minero a nivel mundial es el
cash cost o costo efectivo operativo. Un bajo nivel de
cash cost permite enfrentar mejor la disminucin de
la cotizacin del zinc.
Si bien es cierto que lo anterior es un criterio de
medicin de costos generalizado a nivel mundial, en
el caso de minas polimetlicas, la situacin es ms
compleja.
Debido al crecimiento de la participacin de plata
dentro de los ingresos de la Empresa, se considera
tambin el cash cost de plata.
El cash cost de zinc y de plata estn compuestos por
los costos de desarrollo minero, desbroce, minado,
concentracin, administrativos del campamento,
transporte de concentrados, costos de tratamiento
(maquila) y los ingresos por la venta de subproductos
segn sea el caso (como el plomo, el cobre y la plata
contenida en los concentrados).

Durante el 2012, el zinc cash cost promedio se
recuper de US$-17.4 por TM a 205.1, debido
principalmente a los mayores costos y gastos
relacionados a la extraccin del mineral (inflacin
minera) y al menor crdito obtenido por los ingresos
de la venta de plata contenida en los concentrados.
Asimismo, el cash cost de plata aument de 1.8 a
US$7.8 por oz., debido, tambin, por un menor
crdito del zinc y otros subproductos como el cobre.
$o!ici*n Competiti+a
Durante el 2012, los precios de los commodities
mostraron una leve disminucin respecto del 2011.
Cabe sealar que el menor precio de los mismos se
registra principalmente en el segundo semestre del
ao.
La menor cotizacin promedio en los precios de los
commodities se explica principalmente por: (i) la
desaceleracin de la demanda china; (ii) la mayor
oferta mundial e inventarios al alza; (iii) la debilidad
del dlar; y, (iv) la incertidumbre percibida por la alta
volatilidad de los mercados financieros en la
Eurozona y los temores sobre una posible crisis fiscal
en Estados Unidos.
Precios del Zinc y el Plomo
El zinc es un mineral cuya principal caracterstica es
su propiedad anticorrosiva, y se utiliza
principalmente en la galvanizacin del acero y en
diversas aleaciones, para industrias como:
construccin, transporte, bienes de consumo y
aparatos elctricos.
De este modo, la cotizacin del zinc depende
principalmente de dos factores: la demanda industrial
y la disponibilidad del recurso, representado por el
nivel de inventarios o reservas que existan. A stos se
suma la intervencin de los inversionistas, quienes
pueden tomar posiciones especulativas sobre el
metal.
(6.0)
(4.0)
(2.0)
-
2.0
4.0
6.0
8.0
10.0
-100
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
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Evolucin del Cash Cost de Zinc y de Plata
Cash Cost Zinc Cash Cost Plata
Fuente: Volcan


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La cotizacin promedio del zinc durante el 2012, se
redujo en comparacin con la del ao anterior, debido
a una mayor oferta e inventarios al alza. Dichos
resultados son consistentes con el incremento de la
produccin y la menor demanda, afectada por la
recesin econmica en Europa. Para el 2013, se
proyecta una reduccin del supervit de oferta,
debido a que los precios bajos estn ocasionando una
menor produccin.
La produccin mundial de zinc est concentrada
principalmente en Asia, Amrica y Oceana, dentro
de los cuales destacan pases como: China, Australia
y Per.
El plomo es un mineral utilizado principalmente en la
fabricacin de acumuladores de energa o bateras de
automviles, sistemas de emergencia, computadoras,
maquinaria pesada, etc. Tambin es utilizado como
aislante de radiacin, electricidad y sonido; adems
de otros usos industriales en la fabricacin de vidrio,
plstico, municiones y explosivos, entre otros.
Al igual que el zinc, la cotizacin del plomo depende
principalmente de la actividad industrial y la
demanda por bateras, conductores de electricidad y
pigmentos. Otro factor que influye en el precio del
mineral es el nivel de inventarios existente.

La cotizacin promedio del plomo disminuy durante
el 2012, por la mayor oferta y acumulacin de
inventarios y la menor demanda, principalmente de
China.
Los principales productores de plomo a nivel
mundial, son: Australia, China, EE.UU., Per y
Mxico.
La plata es un metal precioso que, adems de ser una
forma de ahorro e inversin, es utilizado
principalmente en la fotografa y en la fabricacin de
contactos para interruptores de artefactos elctricos y
equipos electrnicos, bateras, joyas y menaje.
De este modo, existen varios factores que inciden en
la cotizacin de este metal como son: la actividad
industrial, el desarrollo de la tecnologa, la demanda
de joyas y utensilios de plata y el desempeo de la
economa global.

Luego de la fuerte cada del precio de la plata, en el
ltimo trimestre del 2008, su cotizacin promedio
mantuvo una tendencia creciente, debido
principalmente a la demanda del mismo como un
activo de inversin, sobre la base de un panorama
financiero deteriorado y a la recuperacin econmica
de los principales productores. La leve cada de su
precio est relacionada a la mayor oferta, sin
embargo, se espera que su comportamiento tenga una
alta volatilidad durante el 2013, y que los precios
estn alrededor de los observados en el 2012.
Entre los principales productores de plata a nivel
mundial tenemos a: Per, Mxico, Australia y China.
El cobre se utiliza en diferentes industrias por sus
propiedades conductivas de calor y electricidad, por
lo que su demanda depende de la actividad industrial,
la construccin y los avances tecnolgicos.
3,241
1,874
1,655
2,168
2,193
1,948
88
253
429
616
820
1,221
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
0
1,000
2,000
3,000
4,000
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Evolucin de la Cotizacin Promedio e Inventarios de Zinc
Cotizacin prom. Inventario
Fuente: LME
2,579
2,090
1,718
2,141
2,401
2,062
45 45
147
194
352
318
0
50
100
150
200
250
300
350
400
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
2007 2008 2009 2010 2011 2012
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Evolucin de la Cotizacin Promedio e Inventarios de Plomo
Cotizacin prom. Inventarios Fuente: LME
13.39
15.02 14.65
20.16
31.96
31.18
0
5
10
15
20
25
30
35
2007 2008 2009 2010 2011 2012
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Evolucin de la Cotizacin Promedio de la Plata
Fuente: Kitco

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Volcan Mayo 2013 7
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FitchRatings

La cotizacin promedio del cobre ha mostrado una
tendencia a la baja durante el 2012. Lo anterior se
debe, en parte, a la especulacin sobre una posible
crisis fiscal en Estados Unidos, la crisis en la zona
Euro y, principalmente, debido a que la demanda
china de cobre no aument como se esperaba, dados
sus altos niveles de inventarios.
Perspectivas
Para el 2013, se espera que la cotizacin de los
metales mantenga una tendencia ligeramente a la baja
y que se vaya estabilizando durante el ao. Si bien se
espera una menor demanda proveniente de algunas
economas desarrolladas, sta se compensara por la
recuperacin prevista para China y por los bajos
niveles de inventarios en las bolsas de metales.
Sin embargo, an se percibe incertidumbre en la zona
Euro por lo que tambin es de esperarse un alto
ndice de volatilidad, principalmente para los metales
preciosos.
(ema! Reg#latorio!
La actividad minera en el Per est regulada
principalmente por la Ley General de Minera; sin
embargo, existen diferentes reglamentos que definen
el marco regulatorio del sector como son: el
Reglamento de Procedimientos Mineros, el
Reglamento de Seguridad e Higiene Minera, el
Reglamento para la Proteccin Ambiental en la
Actividad Minero-Metalrgica, el Reglamento
Ambiental para las Actividades de Exploracin
Minera, la Ley de Fiscalizacin de las Actividades
Mineras, entre otros.
Dentro del marco regulatorio, se puede mencionar a
las siguientes leyes y reglamentos de importancia:
Reglamento de Proteccin Ambiental en las
Actividades Minero Metalrgicas
Este reglamento introdujo instrumentos de gestin
pblica ambiental como: i) el Estudio de Impacto
Ambiental (EIA), requerido para nuevos proyectos,
ampliaciones mayores al 50% de las operaciones o
concesiones mineras ya otorgadas en que se desee
iniciar la etapa de explotacin; ii) Programas de
Adecuacin y Manejo Ambiental (PAMA), requerido
para empresas con proyectos u operaciones en
ejecucin a la fecha en que sali publicado el
reglamento; iii) Evaluacin Ambiental (EA),
requerido para proyectos de exploracin minera que
cumplan con determinados requisitos;
iv) Declaracin Anual Consolidada, requerida
anualmente a las empresas mineras en operacin,
como seguimiento de los EIAs o PAMAs
previamente aprobados; y, v) Auditoras
Ambientales, para fiscalizar el cumplimiento de los
compromisos asumidos en los EIAs y PAMAs.
Ley del Cierre de Minas (Ley 28090)
La Ley del Cierre de Minas fue publicada en octubre
del 2003, y contempla el Plan de Cierre de Minas, el
cual es un instrumento de gestin ambiental
constituido por acciones tcnicas y legales,
efectuadas por las compaas mineras, destinado a
establecer medidas que se deben adoptar con el fin de
rehabilitar el rea utilizada o perturbada por la
actividad minera, para que sta alcance caractersticas
de ecosistema compatible con un ambiente saludable
y adecuado para el desarrollo de la vida y la
preservacin del medio ambiente.
Adicionalmente, la empresa minera deber constituir
garantas a favor de la autoridad competente para
cubrir los costos de las medidas de rehabilitacin
para los perodos de operacin de Cierre Final y Post
Cierre. El monto total de la garanta corresponde al
importe estimado segn el Plan de Cierre, menos los
desembolsos efectuados en relacin al cierre
progresivo y los importes de cierre ejecutados;
mientras que el monto anual de garanta que deber
constituir cada empresa resulta de dividir el monto
total de la garanta entre el nmero de aos de vida
til que le restan a la unidad minera.
Nueva Ley de Regalas Mineras (Ley N 29788)
El 28 de setiembre del 2011, fue promulgada la
nueva Ley de Regala Minera (Ley N29788), la cual
reemplaza a la anterior (Ley N 28258). Dicha ley
establece regalas a las empresas mineras, calculadas
sobre la utilidad operativa trimestral (antes, sobre el
valor bruto de venta), y el monto pagado por las
mineras bajo este concepto ser considerado como
costo para el clculo del impuesto a la renta.
La tasa efectiva a pagar estar en funcin al margen
operativo de la empresa y aumenta progresivamente
en 16 rangos establecidos en la Ley; de este modo, la
3.05
3.23
3.15
2.34
3.42
4.00
191
199
341
502
374
372
0
100
200
300
400
500
600
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
5.00
2006 2007 2008 2009 2010 2011
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Evolucin de la Cotizacin e Inventarios del Cobre
Cotizacin prom. Inventario Fuente: LME


Empresas
Volcan Mayo 2013 8
Asociados a:
FitchRatings
tasa marginal puede estar entre 1 y 12%, dependiendo
del margen operativo. Cabe sealar que el monto
efectivo a pagar por regalas ser el mayor entre el
resultado del clculo antes mencionado y el 1% de las
ventas del trimestre.
Ley del Impuesto Especial a la Minera (IEM)
(Ley N 29789)
El IEM es un nuevo impuesto adicional que grava la
utilidad operativa y tiene periodicidad trimestral. La
tasa marginal a pagar est en funcin al margen
operativo de la empresa, la cual estar en funcin a
una escala progresiva acumulativa con 17 rangos
establecidos. As, la tasa puede variar desde 2.0%
hasta 8.4%, segn el margen operativo trimestral de
la empresa.
Ley del Gravamen Especial a la Minera (GEM)
(Ley N29790)
Dicha ley establece el marco legal del gravamen, el
cual es un recurso pblico proveniente de la
explotacin de recursos naturales no renovables y el
cual se aplica sobre la utilidad operativa trimestral. El
gasto efectuado es deducible del impuesto a la renta y
la tasa marginal tambin est en funcin de una
escala progresiva de rangos de margen operativo. De
este modo, dicha tasa puede variar de 4.00 a 6.28%,
dependiendo del tramo de margen operativo en donde
se encuentre la empresa.
Es importante mencionar que la Ley de Regalas
Mineras y el IEM sern aplicadas a todas las
empresas mineras, salvo en el caso de las operaciones
que cuenten con Convenios de Estabilidad Tributaria
(CET) vigentes. Asimismo, el GEM solo se aplicar
en el caso de estas ltimas.
Cabe mencionar que este nuevo esquema tributario
incrementar la carga tributaria para las empresas
mineras en proporciones diferentes, dependiendo del
margen operativo que maneje cada empresa y el
rgimen tributario al cual estaba sujeto (si contaba o
no con CET). Adems, AAI opina que esto podra
reducir la competitividad del pas para atraer nuevas
inversiones mineras, ya que disminuye las tasas de
retorno de los proyectos.
,e!empeo "inanciero
Durante el 2012, los ingresos consolidados de Volcan
ascendieron a US$1,160.8 millones, 4.2% inferior al
nivel registrado en el 2011. Lo anterior es
consecuencia de las menores cotizaciones de los
metales. Dicho efecto se vio mitigado parcialmente
por el mayor volumen vendido de concentrados de
cobre (+10.7%), zinc (+6.4%), plomo (+7.6%) y plata
(+26.1%); as como a las mejores leyes de
tratamiento.

Para el caso del concentrado de cobre, la facturacin
registr una cada de 18.7%, debido a una menor
cotizacin (-9.9%) con respecto de diciembre 2011 y
a la menor produccin de cobre.
Cabe sealar que la venta de concentrado de zinc en
el 2012, represent el 42.4% de las ventas totales,
mayor al 40.7% de participacin a diciembre 2011.
Por otro lado, la participacin del plomo se mantuvo
estable, 42.2 y 42.6% para el 2011 y 2012,
respectivamente. En cuanto a la composicin de
ingresos por metal, se espera que para el 2013 la plata
sea su principal fuente de ingreso.


Ventas netas de
concentrado (US$ 000) dic-11 dic-12 Var. %
Cobre 179,304 145,704 -18.7%
Zinc 504,187 486,353 -3.5%
Plomo 523,423 488,742 -6.6%
Bulk Plata 33,261 27,225 -18.1%
Subtotal 1,240,175 1,148,024 -7.4%
Ajustes y liquidaciones (28,561) 12,761
Ventas Totales 1,211,614 1,160,785 -4.2%
Volumen de Ventas (TMS)
Concentrado de Cobre 25,644 28,238 10.1%
Concentrado de Zinc 581,150 618,571 6.4%
Concentrado de Plomo 121,385 136,564 12.5%
Concentrado de Plata 13,452 15,029 11.7%
Total 741,631 798,402 7.7%
Cotizacin
Cobre ($ / TM) 8,822 7,950 -9.9%
Zinc ($ / TM) 2,193 1,948 -11.2%
Plomo ($ / TM) 2,401 2,062 -14.1%
Plata ($ / Oz) 35.11 31.18 -11.2%
Fuente: Volcan, LME
Cobre
13%
Zinc
42%
Plomo
43%
Bulk Plata
2%
Distribucin de las ventas de concentrados* -
Diciembre 2012
Fuente: Volcan
*Los ingresos por la venta de plata se consideran dentro de la venta
de concetrados de zinc y de plomo.

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Volcan Mayo 2013 9
Asociados a:
FitchRatings
Cabe resaltar que durante el 2012, la produccin
minera aument en 3.2% con respecto a 2011,
explicado por la mayor produccin en la unidad
minera Chungar, como consecuencia de las mejoras
en los procesos de chancado y molienda y al
funcionamiento de un molino adicional. Cabe
mencionar que, a la fecha, las mejoras en Chungar
fueron parte de un proceso de expansin de la Planta
Animn, la cual alcanz la capacidad de 5,200 tdp
luego de iniciadas las operaciones en enero 2013.

Por otro lado, el costo de ventas del 2012 mostr un
aumento de 20.0% respecto del 2011, ascendiendo a
US$736.6 millones. Esto se debi a:
(i) Un incremento de los costos unitarios de las
Unidades Operativas Yauli y Chungar, debido al
mayor tonelaje tratado en sus plantas
concentradoras.
(ii) Una mayor demanda por operadores mineros a
raz del desarrollo de diversos proyectos
mineros en la misma zona geogrfica.
(iii) Mayores tarifas de los servicios, precios de los
materiales y suministros. Se estima que la
inflacin minera en el 2012 alcanz el 20%.
(iv) La apreciacin del Nuevo Sol frente al Dlar
Americano, debido a que alrededor del 40% de
los costos operativos se denominan en moneda
local.
Asimismo, como consecuencia de los mayores costos
y gastos operativos y la cada de los precios de los
metales, el EBITDA mostr una cada de 26.5%
respecto del 2011. De esta manera, su margen
EBITDA disminuy de 50.8 a 38.7%.

Los gastos financieros, en el periodo de enero 2012 a
diciembre 2012, ascendieron a US$35.4 millones,
debido al pago de intereses por la emisin de US$600
millones en bonos en el exterior. En este sentido, la
cobertura de gastos financieros (EBITDA / gastos
financieros) se increment al pasar de 181.9x en el
2011 a 12.7x para el 2012, como consecuencia del
menor EBITDA y el incremento en los gastos
financieros.
La utilidad neta de Volcan, en los 12 meses a
diciembre 2012, fue de US$211.0 millones, menor a
la del 2011 (US$328.9 millones). Asimismo, el
retorno sobre el patrimonio fue de 16.2 y 29.1% a
diciembre 2012 y diciembre 2011, respectivamente.
Los menores mrgenes se relacionan a los menores
precios de los metales, as como el mayor gasto
financiero por intereses pagados por la emisin de los
bonos mencionados previamente.

&!tr#ct#ra e Capital
A diciembre 2012, el total de pasivos aument de
US$541.9 a US$1,266.3 millones, debido
principalmente a la deuda financiera (principalmente
la emisin de bonos internacionales). Cabe
mencionar que el 86.8% tiene vencimiento de largo
plazo.
El saldo de la deuda de corto plazo estuvo compuesto
principalmente por prstamos de The Bank of Nova
8,712
8,557 8,445
7,581
7,827
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
2008 2009 2010 2011 2012
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Evolucin de la Produccin Minera -
Volcan
Fuente: Vol can
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
2008 2009 2010 2011 2012
EBITDA Margen EBITDA
volucin del B!"D# $ %ar&en B!"D#

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Fuente: Volcan
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100
150
200
250
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2008 2009 2010 2011 2012
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volucin de la )tilidad .eta $ ,entabilidad
Promedio
Fuente: Volcan


Empresas
Volcan Mayo 2013 10
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FitchRatings
Scotia y Citibank N.A., cuyos vencimientos son
menores a nueve meses.

El ratio de apalancamiento financiero (deuda
financiera / EBITDA) fue de 1.57x, siendo ste
mayor al 0.10x del 2011, debido a la emisin de los
bonos. Cabe sealar que la caja disponible a
diciembre 2012 cubra en 0.81x a la deuda financiera.
Asimismo, la Empresa muestra un elevado nivel de
liquidez, cuyo ratio, a diciembre 2012, fue de 2.58x
(1.58x a diciembre 2011). Lo anterior se debe a que
el excedente de efectivo, proveniente de la emisin
de bonos, el cual fue invertido, principalmente, en
portafolios diversificados de bonos corporativos
internacionales de grado de inversin, los cuales son
altamente lquidos y tienen un bajo riesgo. Dicho
excedente de efectivo es para financiar la
culminacin de los proyectos de la planta de xidos
de plata y de la mina Alpamarca.
Cabe destacar el incremento de las cuentas por cobrar
diversas, el cual se debe a prstamos a entidades
relacionadas y a anticipos otorgados, sin embargo, la
estimacin de cobranza dudosa no tuvo mayor
incremento durante el ao.
A diciembre, el pasivo de Volcan estuvo compuesto
por: el total de la deuda financiera (55.8%), cuentas
por pagar comerciales (14.7%), impuestos a la renta
diferido (12.3%) y otros (17.2%).
Por otro lado, el patrimonio consolidado de Volcan y
subsidiarias ascendi a US$1.376.9 millones, siendo
11.1% mayor al del 2011, lo cual se debi
principalmente al aumento del capital social en marzo
del 2012 y al mayor nivel de reservas.
Caracter!tica! e lo! In!tr#mento!
Acciones
Volcan Compaa Minera cuenta con acciones
comunes tipo A y B, todas inscritas en la Bolsa de
Valores de Lima (BVL). Al 31 de diciembre del
2012, el nmero de acciones comunes clase A fue de
1,362307,564 y 2,037653,026 de acciones comunes
de clase B.
Las acciones comunes tipo A otorgan el derecho a
voto, mientras que las acciones comunes tipo B, no
cuentan con derecho a voto pero s con distribucin
preferencial de dividendos. Cabe mencionar que estas
acciones tambin se encuentran listadas en Latibex
(Madrid) y en la Bolsa de Valores de Santiago de
Chile.


En marzo 2012, se aprob la capitalizacin de las
utilidades generadas en el 2011, con lo cual el capital
social de la Compaa se increment de US$925.0 a
1,059.4 millones.
-
200,000
400,000
600,000
800,000
1,000,000
1,200,000
1,400,000
2008 2009 2010 2011 2012
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Evolucin de la Deuda Financiera
Pasivos Deuda Financiera Fuente: Volcan
Monto
Negociado*
Precio** Frecuencia
Capitalizacin
Bursatil*
ene-12 275 4.60 31.82% 5,748,479
feb-12 894 4.95 61.90% 6,185,863
mar-12 206 5.20 27.27% 6,498,281
abr-12 640 4.73 42.11% 6,443,715
may-12 1,997 4.71 36.36% 6,416,469
jun-12 197 4.71 50.00% 6,416,469
jul-12 148 4.60 31.82% 6,266,615
ago-12 53,039 4.40 18.18% 5,994,153
sep-12 3,933 4.40 40.00% 5,994,153
oct-12 214 4.50 45.00% 1,362,308
nov-12 668 4.10 57.40% 5,585,461
dic-12 463 4.24 45.00% 5,776,184
* En miles de Nuevos Soles
** En Nuevos Soles
Fuente: BVL
Indicadores Burstiles - Acciones Comunes Clase A - Volcan
Monto
Negociado*
Precio** Frecuencia
Capitalizacin
Bursatil*
ene-12 128,117 3.50 100.00% 6,542,116
feb-12 101,194 3.55 100.00% 6,635,575
mar-12 93,751 3.70 100.00% 6,915,651
abr-12 85,939 3.18 100.00% 6,479,737
may-12 146,608 3.08 100.00% 6,275,971
jun-12 59,264 3.00 100.00% 6,112,959
jul-12 51,143 2.90 100.00% 5,909,194
ago-12 66,419 2.78 100.00% 5,664,675
sep-12 69,501 2.92 100.00% 5,949,947
oct-12 77,427 2.53 100.00% 5,155,262
nov-12 462,986 2.47 100.00% 5,033,003
dic-12 119,367 2.59 100.00% 5,277,521
* En miles de Nuevos Soles
** En Nuevos Soles
Fuente: BVL
Indicadores Burstiles - Acciones Comunes Clase B - Volcan

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Asociados a:
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Comn A Comn B
abr-07 0.200 0.210
jul-07 0.120 0.126
oct-07 0.100 0.105
feb-08 0.100 0.105
may-08 0.100 0.105
dic-09 0.070 0.074
nov-10 0.030 0.032
oct-11 0.057 0.060
mar-12 0.060 0.060
oct-12 0.020 0.021
Fuente: Volcan
Accin
Fecha de
acuerdo
Distribucin de dividendos - Volcan
(S/. por accin)


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Resumen financiero - Volcan y Subsidiarias
(Cifras en miles de dlares estadounidenses.)*
dic-12 dic-11 dic-10 dic-09 dic-08
Rentabilidad
EBITDA 449,394 614,949 500,995 280,218 240,971
Mg. EBITDA 38.7% 50.8% 51.1% 42.3% 38.4%
(FFO + Cargos fijos) / Capitalizacin ajustada 0.19 0.37 0.40 0.29 0.19
FCF / Ingresos (0.19) 0.07 0.03 0.11 (0.23)
ROE 16.2% 29.1% 26.4% 19.1% 21.2%
Cobertura
Cobertura de intereses del FFO 11.01 143.67 142.75 62.93 32.61
EBITDA / Gastos financieros 12.68 181.94 168.01 61.28 37.70
EBITDA / Servicio de deuda 3.50 12.57 12.39 5.26 6.01
(EBITDA + caja) / Servicio de deuda 7.98 15.72 15.74 7.60 10.62
Cobertura de cargos fijos del FFO 11.01 143.67 142.75 62.93 32.61
FCF / Servicio de deuda (1.43) 1.72 0.91 1.43 (3.40)
(FCF + Caja + Valores lquidos) / Servicio de deuda 3.04 4.87 4.26 3.77 1.21
CFO / Inversin en Activo Fijo 0.68 1.76 1.47 1.99 0.72
Estructura de capital y endeudamiento
Deuda ajustada total / (FFO + GF+ Alquileres) 1.81 0.12 0.10 0.29 0.97
Deuda financiera total / EBITDA 1.57 0.10 0.09 0.30 0.84
Deuda financiera neta / EBITDA 0.29 (0.15) (0.18) (0.14) 0.07
Costo de financiamiento estimado 5.23% 6.54% 4.67% 3.19% 6.20%
Deuda financiera CP / Deuda financiera total 13.16% 75.27% 87.27% 57.48% 16.66%
Deuda ajustada total / Capitalizacin ajustada 33.90% 4.66% 4.03% 8.63% 18.54%
Balance
Activos totales 2,643,213 1,780,797 1,501,566 1,288,064 1,428,785
Caja e inversiones corrientes 574,855 154,123 135,390 124,513 184,649
Deuda financiera Corto Plazo 92,903 45,538 37,450 48,674 33,700
Deuda financiera Largo Plazo 613,242 14,965 5,461 36,000 168,619
Deuda financiera total 706,145 60,503 42,911 84,674 202,319
Deuda financiera total con Equity Credit 706,145 60,503 42,911 84,674 202,319
Patrimonio Total 1,376,942 1,238,893 1,020,756 896,517 889,107
Capitalizacin ajustada 2,083,087 1,299,396 1,063,667 981,191 1,091,426
Flujo de caja
Flujo generado por las operaciones (FFO) 354,644 482,241 422,692 283,190 202,014
Variacin de capital de trabajo (95,983) (12,326) (80,197) (26,856) (27,419)
Flujo de caja operativo (CFO) 258,661 469,915 342,495 256,334 174,595
Inversiones en Activos Fijos (380,798) (267,249) (232,644) (128,669) (240,908)
Dividendos comunes (97,481) (121,716) (75,967) (55,906) (76,273)
Flujo de caja libre (FCF) (219,618) 80,950 33,884 71,759 (142,586)
Otras inversiones, neto (5,162) (60,139) 17,086 (13,985) (1,145)
Variacin neta de deuda 645,641 17,592 (41,763) (216) 198,557
Variacin neta de capital - - - (2,141) (13,970)
Otros financiamientos, netos (129) (19,670) 1,670 (115,553) 396
Variacin de caja 420,732 18,733 10,877 (60,136) 41,252
Resultados
Ingresos 1,160,785 1,211,614 980,600 662,477 627,117
Variacin de Ventas -4.2% 23.6% 48.0% 5.6% -40.5%
Utilidad operativa (EBIT) 329,444 511,045 391,840 213,318 182,748
Gastos financieros 35,443 3,380 2,982 4,573 6,391
Resultado neto 210,950 328,900 253,414 170,229 176,557
Informacin y ratios sectoriales
Produccin de mineral (Miles TM) 7,826 7,581 8,445 8,557 8,712
Precio promedio del Zinc LME (US$/TM) 1,947.7 2,192.9 2,167.5 1,654.7 1,874.2
Precio promedio del Plomo LME (US$/TM) 2,061.9 2,401.2 2,140.9 1,718.5 2,089.7
Precio promedio del Cobre LME (US$/TM) 7,949.7 8,821.6 7,534.3 5,149.0 6,955.1
Precio promedio de la Plata London Fix (US$/Oz) 31.2 35.1 20.2 14.7 15.0
Vencimientos de Deuda Largo Plazo (al 31 de diciembre de 2012)
(Cifras en miles de S/.) 2012 2013 2014 2015 2016
Vencimientos 65 92,838 8,992 3,530 600,720
EBITDA= Utilidad operativa + gastos de depreciacin y amortizacin.
FFO= Resultado neto + Depreciacin y Amortizacin + Resultado en venta de activos + Castigos y Provisiones + Otros ajustes al resultado neto +
variacin en otros activos + variacin de otros pasivos - dividendos preferentes
Variacin de capital de trabajo: Cambio en cuentas por pagar comerciales + cambio en existencias -cambio en cuentas por pagar comerciales
CFO= FFO + Variacin de capital de trabajo
FCF= CFO + Inversin en activo fijo + pago de dividendos comunes
Cargos fijos= Gastos financieros + Dividendos preferentes + Arriendos
Deuda fuera de balance: Incluye fianzas, avales y arriendos anuales multiplicados por el factor 6.8.
Servicio de deuda=Gastos financieros + deuda de corto plazo
n.d. = no disponible

Empresas
Volcan Mayo 2013 13
Asociados a:
FitchRatings


ANTECEDENTES
Emisor: Volcan Compaa Minera S.A.A.
Domicilio legal: Av. Manuel Olgun 375, Piso 7.
Santiago de Surco
RUC: 20383045267
Telfono: (511) 416 7000
Fax: (511) 461 7494


RELACIN DE DIRECTORES
Jos Picasso Salinas Presidente
Felipe Osterling Parodi Vice-Presidente
Madeleine Osterling Letts Director
Jos Bayly Letts Director
Cristopher Eskdale Director
Irene Letts Colmenares de Romaa Director
Daniel Matte Badenes Director
Jos Ignacio de Romaa Letts Director
Pablo Manuel Moreyra Almenara Director


RELACIN DE PRINCIPALES EJECUTIVOS
Jos Ignacio de Romaa Letts Director Ejecutivo
Juan Jos Herrera Tvara Gerente General
Juan Ignacio Rosado Gmez De La Torre Gerente General Adjunto
Jose Carlos del Valle Castro Gerente Central de Finanzas
David Brian Gleit Gerente de Desarrollo de Negocios
Roberto Maldonado Astorga Gerente Central de Operaciones
Paolo Cabrejos Martin Gerente Comercial
Pedro Martinez Recio Gerente de Investigacin Metalrgica
Jos Edmundo Montoya Stahl Gerente Central de Planeamiento
Alberto Gazzo Baca Gerente Corp. De Gestin Humana


PRINCIPALES ACCIONISTAS*
Greenville Overseas Investments Ltd. 46.9%
Empresa Minera Paragsha 11.1%
Blue Streak International N.V. 8.4%
Sandown Resources S.A. 7.8%
Otros 25.8


*Accin Comn Clase A Diciembre 2012



Empresas
Volcan Mayo 2013 14
Asociados a:
FitchRatings



CLASIFICACIN DE RIESGO


APOYO & ASOCIADOS INTERNACIONALES S.A.C. CLASIFICADORA DE RIESGO, de acuerdo a lo
dispuesto en el Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, aprobado por Resolucin CONASEV N 074-98-
EF/94.10, acord la siguiente clasificacin de riesgo para los instrumentos de la empresa Volcan Compaa
Minera S.A.A.:


Instrumento Clasificacin*
Acciones Comunes Tipo A Categora 1a (pe)
Acciones Comunes Tipo B Categora 1a (pe)



Definicin
CATEGORA 1a (pe): Acciones que presentan una muy excelente combinacin de solvencia, estabilidad en
la rentabilidad del emisor y volatilidad de sus retornos.


Las clasificaciones de riesgo crediticio de Apoyo & Asociados Internacionales (AAI) Clasificadora de Riesgo, constituyen una opinin
profesional independiente y en ningn momento implican una recomendacin para comprar, vender o mantener un valor, ni constituyen garanta
de cumplimiento de las obligaciones del calificado. Las clasificaciones se basan sobre la informacin que se obtiene directamente de los
emisores, los estructuradores y otras fuentes que AAI considera confiables. AAI no audita ni verifica la veracidad de dicha informacin, y no se
encuentra bajo la obligacin de auditarla ni verificarla, como tampoco de llevar a cabo ningn tipo de investigacin para determinar la veracidad
o exactitud de dicha informacin. Si dicha informacin resultara contener errores o conducir de alguna manera a error, la clasificacin asociada a
dicha informacin podra no ser apropiada, y AAI no asume responsabilidad por este riesgo. No obstante, las leyes que regulan la actividad de la
Clasificacin de Riesgo sealan los supuestos de responsabilidad que ataen a las Clasificadoras.
Limitaciones- En su anlisis crediticio, AAI se basa en opiniones legales y/o impositivas provistas por los asesores de la transaccin. Como AAI
siempre ha dejado en claro, AAI no provee asesoramiento legal y/o impositivo ni confirma que las opiniones legales y/o impositivas o cualquier
otro documento de la transaccin o cualquier estructura de la transaccin sean suficientes para cualquier propsito. La limitacin de
responsabilidad al final de este informe, deja en claro que este informe no constituye una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin
de AAI, y no debe ser usado ni interpretado como una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI. Si los lectores de este
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