Gobierno Corporativo, Mercado de

Capitales y Derechos de los Accionistas

Carlos Mena Labarthe

Categora: Tesis de Licenciatura

(Derecho)

INTRODUCCIN
El presente trabajo se plantea como objetivo el estudio, anlisis,
diagnstico y propuesta de reformas, de los derechos de los
accionistas dentro del marco del gobierno corporativo.
Los estudios de gobierno corporativo que se han realizado en
nuestro pas son casi nulos y la relevancia del tema ignorada. Sin
embargo, el gobierno corporativo es uno de los campos de estudio
que ms relevancia tiene para los intereses de una empresa y sus
inversionistas, y por ello, a lo largo del camino, es una de las
principales determinantes del crecimiento de la inversin y el capital
que circula en un pas, lo cual es determinante del crecimiento y el
desarrollo de las naciones.
El estudio del gobierno corporativo en muchos otros pases as
como en organismos internacionales ha sido recurrente desde hace
algunas dcadas. Se ha demostrado su importancia y sus
repercusiones. An ms, en los ltimos aos los temas de gobierno
corporativo han tomado una relevancia inusitada como consecuencia
de la crisis de los pases asiticos de fines de los noventa y sobretodo
los escndalos corporativos de los Estados Unidos estelarizados por
empresas como Enron, Worldcom, Tyco e ImClone, entre otras. En
estos aos la teora se ha demostrado, el gobierno corporativo es un
tema principal en cualquier contexto de estudio de la empresa.
El gobierno corporativo tiene muchas variables de estudio y
anlisis y las aproximaciones a sus problemas son mltiples. Entre
todas estas la ms importante desde la perspectiva jurdica resulta sin
duda el estudio de los derechos de los inversionistas y los
proveedores de capital a la empresa, como variable determinante en
este contexto, para concentrarnos en el estudio de los derechos de los
proveedores de capital ms importantes; los accionistas.

Para lograr un correcto estudio, diagnstico, y propuestas

respecto a estos derechos, he decidido utilizar las herramientas
proporcionadas por el anlisis econmico, el derecho comparado y el
anlisis institucional. Las herramientas de este tipo nos permiten
realizar anlisis emprico y terico que resultan en propuestas
concretas y puntuales.
En el captulo primero, en primer lugar, se estudia y se describe
el marco general del gobierno corporativo, describiendo el estado
actual al nivel de discusin acadmica y terica. Se hace una breve
descripcin de los elementos bsicos de anlisis del marco general del
estudio y se comprueba la importancia del gobierno corporativo para
el crecimiento de los mercados de valores en el mundo, y en especial
para el crecimiento del mercado mexicano. Se demuestra y analiza la
situacin de los mercados de capitales en Mxico y su situacin de
subdesarrollo, iliquidez e insuficiencia para las necesidades de
capitales e inversin de las empresas del pas, demostrando la
importancia de aplicar estos estudios en el mercado mexicano.
En el mismo captulo, se describen las variables de estudio y
aproximacin al problema del gobierno corporativo y la primicia en
importancia de los estudios de corte jurdico. Posteriormente se
analizan las variables determinantes en esta aproximacin jurdica,
estudiamos el marco general de proteccin al inversionista en todo
sistema, centrando nuestra atencin en cuatro puntos principales;
proteccin de accionistas, proteccin de acreedores, estndares
contables y respeto y aplicacin de la ley y las regulaciones.
El captulo segundo, es un estudio del marco general de
proteccin al inversionista en Mxico. Se hace un estudio detallado y
se analizan diversos estudios que analizan el grado de proteccin al
inversionista en el pas, demostrando su retraso y la poca proteccin
con la que cuenta. En el estudio del gobierno corporativo en
especfico en nuestro pas, he analizado sus avances a lo largo de los
aos. El gobierno corporativo y los derechos de los inversionistas se
3

han ido beneficiando de los cambios y la apertura del sistema

econmico, lo que se demuestra en los cambios de la regulacin que
se analiza aunque dicha mejora sea todava insuficiente. Se demuestra
la importancia del estudio en nuestro sistema de los derechos de los
inversionistas en general y en especfico de los accionistas.
El captulo tercero, centra su atencin en este estudio y
diagnstico de la proteccin a los accionistas. Se hace un profundo
anlisis de los derechos ms relevantes, sus implicaciones y sus
consecuencias, atendiendo a todo tipo de leyes, reglamentos,
circulares, disposiciones privadas y dems instrumentos normativos y
regulacin. Se hace un estudio de los derechos de los accionistas
derivado de las acciones, derechos de informacin, voto, derechos de
oposicin, derechos de separacin de las minoras, derechos de los
consejeros de administracin, sus responsabilidades y obligaciones.
Igualmente se analizan los temas especficos que afectan a los
accionistas que participan en el mercado de valores.
Es importante sealar que el presente trabajo es slo una
pequea muestra de lo mucho que queda por hacer. Quedan
innumerables preguntas por responder, instituciones que analizar y
propuestas de reforma que hacer, lo cual amerita la elaboracin de
mltiples estudios sobre estos temas.

EL GOBIERNO CORPORATIVO Y LA
PROTECCIN AL INVERSIONISTA EN LOS
MERCADOS DE CAPITALES
El gobierno corporativo ha sido puesto nuevamente en el ojo del
huracn. Si bien no resulta algo novedoso en el contexto
internacional, los sucesos de las ltimas dcadas volvieron a poner en
evidencia pblica su importancia. Sucesos como la crisis de los pases
asiticos a fines de los noventa y los escndalos corporativos del 2001
y 2002 en los Estados Unidos hicieron que el tema fuera nuevamente
introducido en el debate de polticas pblicas y regulacin de la
mayora de los pases, as como en las decisiones y polticas de las
empresas, lo cual, redund en mayores esfuerzos de regulacin de los
mercados de capitales,1 o en mejoras en las prcticas empresariales.
Pese a lo anterior, seguimos observando grandes diferencias en
las polticas regulatorias y los derechos respecto del gobierno
corporativo entre los pases, seguimos observando diferencias en la
profundidad de los mercados y su potencial de financiamiento a la
empresa.
Consideramos que una de las causas del subdesarrollo de
algunos mercados es la falta de proteccin y regulacin del gobierno
corporativo y en especial los derechos de los participantes del
mercado entre los cuales los ms destacados son los derechos de los
accionistas.

1 A lo largo del trabajo, me refiero a capitales en el sentido de cualquier tipo de

inversin.

Especialmente preocupados por el desarrollo del mercado de

capitales en Mxico, el presente estudio se plantea la necesidad de
profundizar en el anlisis de las hiptesis apuntadas desde una
perspectiva de regulacin y de los derechos y medidas de proteccin
al inversionista. Por qu el mercado de capitales en Mxico est tan
poco desarrollado? Las personas no invierten sus recursos en el
mercado nacional. Las empresas tienen que salir en busca de capital a
otros mercados porque el que se encuentra en el nuestro no es
suficiente, adems de ser ms caro. Las ofertas pblicas no son
medios efectivos de financiamiento o de recuperacin de inversin de
empresas de capital de riesgo, y es muy rara la oferta pblica de
nuevas empresas.
Desde mi punto de vista y siguiendo los estudios de La Porta,
Lpez de Silanes, Shleifer y Vishny (en adelante LLSV2), la variable
2 Dado que se irn citando durante todo este trabajo los documentos elaborados por
los autores Rafael La Porta, Florencio Lpez de Silanes Molina, Andrei Shleifer y
Robert W. Vishny, y dado que son varios de ellos los que dan origen y sustento
emprico a la teora de la importancia de las medidas de proteccin al inversionista
como determinante de los mercados de capitales, he decidido citar de forma
genrica todos los trabajos de estos autores mediante sus iniciales cuando sea una
referencia general, mientras que cuando la referencia sea la especfica de algn
trabajo se har la cita especfica del mismo. Los documentos de referencia son: La
Porta, Rafael et al., Agency Problems and Dividend Policies Around the World,
National Boureau of Economic Research (NBER) working paper no. W6594.
Legal Determinants of External Finance NBER working paper no. W5879.
Investor Protection: Origins, Consequences, and Reform , NBER working paper
no. W7428, december 1999. Investor Protection and Corporate Valuation, NBER
working paper no. W7403, october 1999. Investor Protection and Corporate
Governance, working paper, Harvard University. Tunneling, Harvard Institute of
Economic Research paper no. 1887, january 2000. Law and Finance Journal of
Political Economy, Vol. 106, No. 6, December 1998. Corporate Ownership

primordial que incide en este subdesarrollo de los mercados de

capitales en economas emergentes y en especial en Mxico, es
precisamente el gobierno corporativo y los derechos de los
participantes y muy particularmente la efectividad de esos derechos.
Por ello, consideramos, es necesario realizar una aproximacin legal
al problema.
La tarea propuesta requerir analizar los presupuestos bsicos
de este mercado, hacer una descripcin y anlisis de las variables de
estudio dentro de la aproximacin del gobierno corporativo, para
concentrar el anlisis en la variable legal, evaluar los cambios que se
han llevado a cabo en nuestro marco normativo, los avances y los
faltantes en el proceso de proteccin, as como, brevemente, la
variable de la eficacia de dichos derechos, tanto desde el punto de
vista del regulador, como de los agentes del mercado, para el logro
del desarrollo adecuado del mismo.
Centraremos nuestro estudio en la proteccin de los derechos de
los participantes ms importantes de la provisin y responsabilidad
del capital: los accionistas. A este respecto, haremos un diagnstico y
estudio de sus derechos y su eficacia, con el fin de determinar el
grado de proteccin que existe a este tipo de inversionista para con
ello lograr propuestas y remedios por un mejor gobierno corporativo
y un mayor y ms desarrollado mercado de capitales.
1. La empresa como agente racional en busca de financiamiento o
inversin y relevancia del gobierno corporativo para la toma de
decisiones

Around the World, Journal of Finance, 52, 1999 (Todos los documentos fueron
obtenidos por comunicacin personal con el Dr. Florencio Lpez de Silanes, Yale
School of Management)

Partimos de un presupuesto econmico bsico: existen entes

racionales que desean satisfacer sus necesidades y toman las
decisiones necesarias para lograr esto con el mximo beneficio, al
menor costo posible, dado un presupuesto restringido3.
En las economas modernas se han creado diferentes maneras
de acceder a recursos que permitan un mayor acceso a un mayor
presupuesto, dado que existen agentes en la economa que estn
dispuestos al ahorro, es decir, a consumir menos en el presente para
disfrutar de esos recursos en el futuro; existen otros agentes que estn
dispuestos a pagar un precio por acceder a esos recursos y con ello
aumentar su gasto presente. Los primeros necesitan asegurar el
retorno de su inversin y beneficios esperados, mientras que los
segundos se vern obligados a asegurar ese retorno de los recursos
recibidos.
En el entorno de globalizacin actual, dada la desregulacin
observada para el trnsito de los capitales entre los pases, los agentes
del mercado estn en constante bsqueda de recursos a un menor
precio alrededor del mundo. Las fronteras nacionales ya no son una
barrera al libre trnsito de los capitales y, por tanto, a las
oportunidades de financiamiento. En una economa mundial
integrada, tanto los demandantes como los oferentes del capital tienen
la posibilidad de buscar los mejores beneficios en cualquier nacin.
Los mercados se han integrado de tal manera que las personas pueden
acudir a cualquier pas en cualquier momento para invertir sus
3 El fundamento terico de este presupuesto econmico ha sido dado desde Adam
Smith y John Stuart Mill, en Robbins, Lionel, A History of Economic Thought, The
LSE Lectures, edited by Medema Steven G. and Samuels Warren J., Princeton
University Press, New Jersey, 1998. Ms desarrollado en nuestra rea de estudio
por Becker, Gary S., The Economic Approach to Human Beahavior, University of
Chicago Press, Chicago, 1976. y Posner, Richard, El anlisis econmico del
derecho, Fondo de Cultura Econmica, 1998 Mxico, p.11.

recursos o para contratar prstamos, por el bajo costo de su

movimiento.
Dado el presupuesto de racionalidad de los agentes del
mercado, las empresas4 tomarn las decisiones de inversin con el fin
de maximizar sus beneficios, buscarn siempre inversiones atractivas
respecto a su rendimiento, buscando un ambiente de seguridad y
certeza en la obtencin del retorno de su inversin.
En el mercado de capitales existen costos de transaccin e
instituciones muy singulares que hacen de ste un mercado especial.
Se involucran en l variables de todo tipo: microeconmicas,
macroeconmicas, polticas, sociales y culturales, adems de las
estrictamente jurdicas.
Las personas, en consecucin de la seguridad y certeza en el
retorno de su inversin, buscan las mejores oportunidades y los
marcos regulatorios que, sin imponerles mayores costos,
proporcionen seguridad en su inversin, es decir, el marco que les
permita la mayor eficiencia. Estn dispuestas a prestar su capital en la
medida en que el ambiente general presente mayores ventajas a su
inversin. Las variables que se toman en cuenta son muchas:
imposicin fiscal, seguridad pblica, estabilidad poltica, corrupcin,
niveles de desarrollo, planeacin, infraestructura, educacin,
competitividad, cultura y poltica econmica del gobierno, entre
otras5.
Todo aqul que invierte sus recursos en un determinado pas o
regin toma en cuenta estos elementos y los introduce de manera
4 Empleo el trmino empresas para referirme a todo agente de mercado.
5 Para un excelente anlisis de las variables, tanto del desarrollo como de aquellas
que toma una empresa para invertir, ver Wolfensohn, John, Discurso pronunciado
con motivo de la inauguracin del centro de Gobierno Corporativo de la
Universidad de Yale, http://www.iicg.som.yale.edu, consulta 11 de noviembre de
2002.

automtica en su escala de costos. Las calificaciones que ciertas

agencias privadas y pblicas otorgan a los pases demuestran lo
importante y lo elaborado que resulta la medicin de estos factores a
la luz de una toma de decisiones para la inversin. Cada persona dar
una importancia distinta a cada uno de ellos, sin embargo, resulta
claro que todos valoran de alguna u otra manera estos elementos, de
tal forma que los inversionistas siempre movern sus recursos a los
pases donde exista esa seguridad. De tal manera, los pases que han
olvidado proteger y otorgar a los inversionistas la seguridad
demandada, participarn de mucho menor cantidad de recursos que
aquellos que lo hacen de manera adecuada o, en caso contrario, les
tendrn que compensar esos costos y la inseguridad generada, lo que
traer por consecuencia el encarecimiento del financiamiento y el
capital.
El anlisis detallado de todas las variables que determinan las
decisiones de inversin de las personas y los factores que intervienen
en los mercados de capitales, requerira una obra de varios tomos.
Este estudio no pretende ms que estudiar una de las variables que
consideramos ms importante y relevante: el gobierno corporativo
como las medidas de proteccin al inversionista y en especial al
accionista.
El gobierno corporativo es fundamental, no slo para el mejor
funcionamiento de un mercado de capitales, sino ms an para el
desarrollo de la economa nacional y el desarrollo del pas, as como,
en ltima instancia, para el desarrollo de los mercados mundiales,
pues es la manera en que los oferentes de financiamiento a las
empresas se aseguran de obtener el retorno de su inversin.
Como ya lo apuntbamos, el gobierno corporativo no es un
tema nuevo en los pases desarrollados. La academia y los actores de
los mercados le han dado una gran importancia y ha sido objeto de
estudio por dcadas. Sin embargo, ha sido hasta finales del siglo XX
y principios del XXI que el gobierno corporativo ha tomado un rol

10

central tanto entre los gobiernos y los organismos internacionales

como entre las empresas de todo el mundo. Las razones son muchas;
las empresas son ahora los actores centrales en la definicin de
nuestro entorno social y econmico, las grandes empresas
multinacionales son vistas por muchos como superiores en fuerza
econmica e influencia a la mayora de los gobiernos, la regulacin y
las barreras al libre trnsito de capitales y mercancas han casi
desaparecido, los inversionistas son ahora mucho ms sofisticados y
cuentan con grandes cantidades de capital, los avances en la
informtica y las comunicaciones han reducido los costos al
intercambio, entre otros6. Los inversionistas y prestadores de capital
han encontrado un importante nexo entre un gobierno corporativo
efectivo y menor riesgo y estn creando presiones de mercado para el
mejoramiento de los marcos de gobierno corporativo. Las crisis de
Asia de fines de la dcada de los 90 y los escndalos corporativos de
los Estados Unidos en el ao 2001 y 2002 han desatado una voz
comn: el gobierno corporativo es importante7.
6 Millstein, Ira M., Corporate Governance: The Role of Market Forces, Summer
2000, Conferencia impartida ante la Conferencia de Gobierno Corporativo de la
OECD. Su transcripcin se puede consultar en la pgina en internet del desapcho
Weill, Gotshall & Manges LLP, http://www.weill.com. Consulta 20 de enero 2003.
7 Vanse por ejemplo Businessweek, versin europea, del 23 de septiembre de 2002
p. 44-53, del 7 de octubre de 2002 p.58-68, del 19-26 de agosto de 2002, p. 32-38 y
52 del 29 de julio de 2002 p. 76. The Economist, 30 de noviembre de 2002 p. 59-61.
Time, diciembre 30 de 2002 y 6 de enero de 2003 p. 30 en adelante. Peridico
Reforma, Mercado premia a firmas que tratan mejor a sus accionistas, 3 de mayo
de 2001, Piden mejorar gobierno corporativo, 25 de noviembre de 2002, Debe
Mxico brindar seguridad a capitales, 17 de febrero 2003. Quintana, Enrique,
Problemas en el gobierno de las empresas, 21 de mayo 2003, Debe Mxico
mejorar gobierno corporativo, 10 de junio de 2003. todas las anteriores, notas de la
seccin de negocios.

11

Con ello, la pregunta que se formula es Qu es el gobierno

corporativo?, Para qu sirve? Y en verdad ser tan relevante para el
crecimiento de un mercado de capitales?

2. El Gobierno Corporativo
El gobierno corporativo ha sido tratado desde muy diferentes
aproximaciones y perspectivas8. En primer lugar, el tema fue tratado
como un asunto de administracin de empresas. El famoso trabajo de
Adolf Berle y Gardiner Means, The Modern Corporation and Private
Property publicado en 19329 dio origen a este campo de estudio.
Berle y Means llamaban la atencin sobre la estructura de
concentracin de las empresas en los Estados Unidos, la gran
dispersin en la propiedad de las empresas entre accionistas pequeos
y el control de las mismas que se encuentra concentrado en pocas
manos; las de los funcionarios de la empresa. Se trataba del problema
ya apuntado de la separacin de propiedad y control que da lugar a
los llamados problemas de agencia. Esta aproximacin definira el
estudio del gobierno corporativo por ms de dos generaciones. La
literatura administrativista10 fue desarrollada a partir de este trabajo
8 La Porta et. al., Corporate Ownership Around the World, op. cit. pp. 11311150. y Wilson, Ronald, Convergence in Corporate Governance 2000. consultado
en internet, http://www.columbia.edu, Michael Olin Program in Law and
Economics, el 20 de octubre de 2002.
9 Berle, Adolf, Means, Gardiner, The Modern Corporation and Private Property,
Book News, Inc. Portland, Oregon, original 1932 reimpresin 1991.
10 LLSV, Utilizan el trmino Managerialist para definir a este tipo de literatura,
atendiendo a que los estudios desarrollados siguen el estudio del problema de
separacin entre propiedad y control como un problema de administracin de
empresas.

12

y se ha definido a esta visin como la visin Berle-Means,11 en donde

lo relevante son los problemas de agencia12 que se derivan de esta
separacin, el control de los funcionarios y la toma de decisiones en
este entorno.
Esta corriente ha dado lugar a los estudios modernos sobre la
mejor composicin de un consejo de administracin, la
profesionalizacin del mismo, la mejor toma de decisiones al interior
de una empresa y los sistemas de monitoreo.
Posteriormente, la evidencia y los estudios empricos
demostraron que an en las empresas Estadounidenses ms grandes y
consideradas ms dispersas en su tenencia accionaria existe alguna
concentracin en su propiedad. Otros pases muestran una mucho
mayor concentracin, como Alemania, Italia, Japn y, por supuesto,
Mxico, como la mayora de los pases en desarrollo, pero sin ser esto
un factor determinante del desarrollo de los mercados. Estos estudios
demuestran que en muchos pases, las grandes empresas tienen
grandes accionistas, y stos estn involucrados activamente en el
manejo de la empresa, por lo que los estudios bajo el presupuesto de
la hiptesis Berle-Means se vuelven menos relevantes.
En otro orden de ideas, otros estudios posteriores se concentran
en las diferencias importantes que existen entre los sistemas y
concentraciones de propiedad entre pases. Especficamente, se han
concentrado en la diferencia de orientacin entre sistemas de
mercados de capitales centrados en bancos o en los sistemas
centrados en mercados de valores. Se argumenta que las naciones de
origen anglosajn cuentan con un mercado de capitales centrado en el
mercado de valores, que se caracterizan por tener propiedad dispersa,
11 Esta aproximacin ha sido muy relevante he importante no slo para las ciencias
empresariales sino para cualquier estudio de gobierno corporativo. Sin embargo,
aportan poco a una visin de derecho y regulacin.
12 http://www.encycogov.com, consulta 11 de noviembre de 2002.

13

mientras que en los pases de otros orgenes como el alemn o el

japons, se centran en el crdito bancario para el financiamiento de
las empresas. Con ello, la concentracin de la propiedad es mayor y
en muchos de esos pases el control es incluso de familias enteras, tal
como en Canad o Italia, que deriva en otros problemas13. A estos
estudios del problema de gobierno corporativo se les ha denominado
la visin de gobierno corporativo con eje de mercado o eje de banca
respectivamente14.
En los ltimos aos, ha surgido una tercera aproximacin a los
estudios de gobierno corporativo, los cuales se han concentrado en
nuevos temas que resultan relevantes para la visin y definicin de
los sistemas de gobierno corporativo. Han sido especialmente
relevantes, los estudios que han partido de una perspectiva legal para
la definicin del gobierno corporativo. Sin abandonar los
presupuestos tericos de Berle-Means, especialmente bien retomados
por Jensen y Meckling y Grossman, Hart y Moore, los nuevos
estudios se han ocupado de la preocupacin por limitar el poder de los
agentes internos o funcionarios de la sociedad. En este sentido, los
acadmicos han comenzado a preocuparse por el marco normativo
que rige el gobierno corporativo y su relevancia en relacin con el
funcionamiento de la empresa y los mercados.
Los funcionarios actan y llevan a cabo lo que la ley les permite
por lo que, si estn bien definidos los derechos, los propietarios
podrn defenderse de los abusos de stos a travs de la proteccin del
inversionista. El nico lmite a la actuacin de los agentes ser la
actuacin de los interesados en la proteccin de sus intereses a travs
del derecho.
En esta tercera aproximacin, destacan sobretodo los estudios
de LLSV, quienes en una serie de excelentes trabajos, revolucionan el
13 Wilson, Ronald, op. cit. p. 1.
14LLSV, hablan de Market or Bank centered governance systems.

14

estudio del gobierno corporativo. La aproximacin es, como ya se

mencion, ahora legal. Se sostiene que el mecanismo principal para la
resolucin de los problemas de gobierno corporativo es precisamente
la proteccin de los inversionistas externos, sean estos accionistas o
acreedores, a travs del sistema legal, entendiendo por ello tanto las
leyes y la regulacin, como su eficacia. Estos autores, han definido al
gobierno corporativo como el conjunto de mecanismos a travs de
los cuales los inversionistas externos se encuentran protegidos contra
la expropiacin de los agentes internos15 y con base en esta ltima
visin, trataremos de estudiar el rgimen de gobierno corporativo en
nuestro pas, no sin antes entender el marco general.
Desde una perspectiva muy general y elemental, el gobierno
corporativo se plantea la solucin de un problema simple: la
separacin de la propiedad y el control en las empresas crea un
problema de divergencia de intereses, conocido como el problema de
agencia, que puede dar cabida a la expropiacin de la riqueza de los
propietarios por parte de los agentes internos de la empresa.
Dados los incentivos de las partes, la solucin buscada es pues
el alineamiento de los incentivos e intereses de ambos para la
consecucin de un fin comn: la creacin de valor en la empresa, para
los propietarios.
Pese a todo lo referido anteriormente, el gobierno corporativo
no ha encontrado una definicin conceptual clara ni en el mbito
acadmico ni en la prctica. Efectivamente, el gobierno corporativo
ha recibido mucha atencin por su aparente importancia para el logro
del crecimiento de las empresas y de la riqueza de la sociedad en
general. Sin embargo, el concepto gobierno corporativo cubre una
gran cantidad de temas y fenmenos que dificultan su entendimiento.
Si bien las definiciones que observamos responden a visiones
diversas de los fenmenos, o al estudio de fenmenos en particular, a
15 La Porta et. al., Investor Protection and Corporate Governance op. cit.

15

pesar de ello, se pueden encontrar los elementos comunes16

siguientes:
El gobierno corporativo apunta a resolver el problema del
alineamiento de los intereses y el problema de separacin entre
propiedad y control;
El gobierno corporativo es el sistema por el cual las empresas
son dirigidas y controladas;
Uno de sus ms importantes objetivos es la proteccin al
inversionista, y as facilitarle a la empresa el acceso a recursos
financieros;
La estructura del gobierno corporativo especifca la distribucin
de derechos y obligaciones entre los diferentes participantes de la
empresa tales como el Consejo de Administracin, los funcionarios,
accionistas, acreedores y cualquier interesado econmico o social de
la empresa, y especifca las reglas y procedimientos para la toma de
decisiones del negocio, al mismo tiempo que provee la estructura a
travs de la cual se definen las metas y objetivos de la compaa, los
medios para alcanzarlos y el monitoreo de su desempeo;
El gobierno corporativo promueve la igualdad, la transparencia
y la rendicin de cuentas que beneficia al inversionista, a los
funcionarios y empleados y a fin de cuentas, a la sociedad en general.

16 Estos elementos comunes retoman las diferentes visiones y aproximaciones al

estudio del gobierno corporativo y retoman lo apuntado por los autores
mencionados en el anlisis precedente as como, la presentacin del despacho
Basham, Ringe y Correa, S.C. elaborada por Lpez de Silanes, Juan Jos y Mena
Labarthe, Carlos, los reportes Cadbury de Inglaterra, Principios de Gobierno
Corporativo de la OCDE y el anlisis de H. Mathiesen publicado en
http://www.encycogov.com, consulta 11 de noviembre de 2002.

16

3. Importancia del gobierno corporativo para el desarrollo del

mercado de capitales y su situacin en Mxico
En varios estudios recientes, la empresa de consultora
Mckinsey ha encontrado que el gobierno corporativo no slo es
importante sino que es determinante para el desarrollo del mercado de
capitales de un pas. La encuesta17 que se realiz entre los
inversionistas institucionales de varios mercados emergentes,
demostr que stos estn dispuestos a pagar hasta un 28 por ciento
ms por las acciones de compaas con un buen gobierno corporativo
en stos mercados. En un estudio posterior18 de la misma firma de
consultora, realizada entre 188 empresas de las compaas ms
relevantes de las seis economas ms importantes de stos pases
(India, Malasia, Corea del Sur, Taiwn, Turqua y Mxico), la
investigacin encontr clara evidencia emprica que demuestra que,
efectivamente, el valor del mercado y el gobierno corporativo estn
ligados claramente.
Ahora bien, no slo se ha demostrado la importancia de un buen
gobierno corporativo y sanas prcticas en las empresas, sino que en
mayor importancia, la proteccin de los derechos del inversionista y
la regulacin del mercado. Quiz la evidencia ms importante, entre
varios estudios al respecto19, proviene de tres estudios realizados por
LLSV intitulados, Law and Finance, Legal Determinants of
External Finance, y Investor Protection and Corporate
17 Combes Paul and Watson Mark, Three Surveys on Corporate Governance The
Mckinsey Quarterly, Number 4 special edition: Asia Revalued, 2000. pp 74-77.
18 Newell Roberto y Wilson Gregory, A Premium for Good Governance, The
Mckinsey Quarterly, 2002, Number 3.
19 Lpez de Silanes, Juan Jos, Legal Protection to Shareholders under the Laws of
Mxico and the United States, Tesis de Maestra en Derecho, Universidad de
California Berkley, California, 1998.

17

Governance. En estos estudios, a travs de un estudio realizado en

49 pases de muy diversos orgenes, se encuentra una muy importante
relacin entre la proteccin de esos derechos y el origen o familia
legal del sistema normativo de cada pas, cuestin que retomaremos
ms adelante, as como, el grado de desarrollo de sus mercados de
capitales.
Se estudian cuatro campos de proteccin al inversionista; 1.
proteccin del accionista, 2. proteccin de acreedores, 3. estndares
contables y 4. el grado de proteccin en la eficiencia del sistema
judicial.
En su agregado, se demuestra la diferencia existente entre los
diversos pases y lo determinante de esos derechos en el grado de
proteccin por parte de la regulacin y el marco normativo, as como
los rganos encargados de la aplicacin de esa normatividad.
Tanto la teora como la evidencia emprica es contundente: una
mayor proteccin de los derechos de los inversionistas est asociada
con un gobierno corporativo efectivo, reflejado en mercados
financieros ms valiosos y profundos, dispersin de la propiedad y
una eficiente distribucin del capital entre las empresas20.

4. Subdesarrollo del mercado mexicano

No es ningn secreto que el mercado de capitales en Mxico, es
un mercado pequeo e ilquido. Hay muy pocas ofertas pblicas
iniciales cada ao y las empresas enfrentan problemas muy
importantes para la emisin de deuda y el acceso al crdito. Las
empresas mexicanas tienen que buscar financiamiento en otros

20 LLSV, Investor Protection and Corporate Governance, op cit.

18

mercados y su valor comercial en el mercado es mucho menor que

otras empresas similares en otros pases21.
100
90
80

Capitalizacin Bolsa / PIB

(%)

70
60

Empresas en Bolsa / Mill.

Poblacin

50
40
30
20
10
0
EE.UU.

Reino
Unido

Chile

Francia

Mxico

Fuente: Lpez de Silanes, Florencio, presentacin UDLA, febrero 2001

Las causas del rezago del mercado de valores son varias.22 la

historia de la economa mexicana y las polticas pblicas que la
determinaron han sido definitorias, la inestabilidad macroeconmica,
21 Ortiz Martnez, Guillermo, Los mercados de capitales, Banco de Mxico, 6 de
noviembre 2001. Los desafos del mercado de capitales, Banco de Mxico,
octubre

de

2000.

http://www.banxico.gob.mx/gPublicaciones/FSPublicaciones.html, consulta del 6

de febrero de 2003. Lpez de Silanes, Florencio, presentacin UDLA, 2001,
comunicacin personal.
22 Ortiz Martnez, Guillermo, Los mercado de capitales,
op. cit.

19

los bajos niveles de ahorro interno, la falta de acceso al pequeo

ahorrador al mercado de valores, el bajo nivel de transparencia en la
operacin de la Bolsa Mexicana de Valores, la falta de una base
slida de inversionistas institucionales, los conflictos de intereses de
administradores de sociedades de inversin, etc.
Si bien todos estos factores son relevantes, desde mi
perspectiva, la principal causa del subdesarrollo ha sido la falta de
proteccin de los derechos de los inversionistas.
Basados en la evidencia ya apuntada, la falta de proteccin de
los derechos de los inversionistas resulta elemental para el desarrollo
del mercado mexicano de capitales. En los cuatro campos en que se
basan los estudios ya mencionados de LLSV; proteccin del
accionista, proteccin de acreedores, estndares contables y el grado
de proteccin en la eficiencia del sistema judicial, la calificacin de
nuestro pas es muy pobre, especialmente relevante, es el grado de
proteccin a los accionistas, en lo cual centraremos nuestro estudio,
sin embargo, es necesario dar un marco general de la red de
proteccin que debe abarcar la proteccin al inversionista.

5. El marco general de proteccin al inversionista

Si bien la proteccin al inversionista debe cubrir una red global
que abarque toda regulacin relacionada con cualquier tipo de
persona interesada en el mercado de capitales, existe una red de
proteccin bsica de derechos efectivos para los inversionistas. Los
diferentes autores identifican diversos campos principales23. Desde
23 Matissen, Henry, http://www.encyclogov.com. Consulta del 11 de febrero de
2003. La Porta et. al, Law and Finance, op. cit. Familiar, Jorge, presentacin
Perspectivas y tendencias en la regulacin de valores, 2002. comunicacin
personal. Monks, Robert A.G., and Minow, Nell, Watching the Watchers:

20

nuestra perspectiva los principales campos de proteccin son los

siguientes:
la proteccin de los accionistas
proteccin de acreedores
estndares contables y,
respeto y aplicacin de la ley y las regulaciones

A. Proteccin de Accionistas
En primer lugar, la proteccin del sistema jurdico debe
encaminarse a la proteccin de los accionistas como inversionistas y
proveedores de capital. Principalmente deben protegerse a los
accionistas minoritarios. La regulacin debe promover que los
accionistas que representan una minora encuentren caminos de
proteccin de sus intereses al interior de la empresa, sean odos y
tomados en cuenta en el proceso de toma de decisiones, a manera que
puedan proteger su inversin y eviten ser daados en las decisiones
de la empresa, y lograr equidad en su trato24. Dicha proteccin al
accionista incluye, derechos de voto, derechos de representacin,
mecanismos de proteccin, informacin, administracin y monitoreo,
as como los derechos de salida, que se pueden clasificar como
sigue:25
Corporate Governance for the Twenty First Century, Blackwell Publishers, Inc.
1996.
24 Massa Sanchez, Cristina, Consideraciones sobre los derechos de las minoras en
la sociedad annima cerrada, Tesis de Licenciatura en Derecho, Instituto
Tecnolgico Autnomo de Mxico, Mxico D.F., 1998.
25 La Porta et. al., Law and Finance, op. cit. pp. 1122 a 1134. Martnez Trigueros,
Lorenza, La importancia de la proteccin de los derechos de propiedad en el
sistema financiero y en el crecimiento econmico, Documento de Investigacin

21

1.
Derechos de accionistas minoritarios contra
administradores:

Derechos de voto.
Voto por correo. Se refiere a la posibilidad de los
accionistas para emitir sus votos sin estar fsicamente
presentes en el momento de la votacin y las formalidades
requeridas para ello.
Voto de representacin proporcional. Si se permite o no
el voto de representacin proporcional o cumulativo.

Acciones y su libre circulacin.

Bloqueo de acciones durante las reuniones de consejo o
asambleas. Este punto se refiere a la situacin que se
encuentra en varias legislaciones en donde a los ttulos de
acciones se les restringe su transferibilidad u otras
caractersticas esenciales, lo cual reduce las posibilidades para
los accionistas de recuperar su inversin en ese momento.

La existencia de mecanismos de proteccin a

accionistas minoritarios ante la expropiacin por parte
de los funcionarios de la empresa.

Quora de votacin. Capital mnimo necesario

para convocar a juntas de consejo y a asambleas de
accionistas menores al 10%.

Derecho del tanto.

2.
Medidas para disciplinar a los administradores
y accionistas mayoritarios:
Acciones. Una accin un voto. Esta estimacin
pretende determinar la coincidencia entre la propiedad
No. 2000-07 del Banco de Mxico, Diciembre del 2000. p. 18 a 20. Son igualmente
relevantes los trabajos de Monks, Robert A.G., Minow, Nell op. Cit. pp. 75 a 160. y
Easterbrook, Frank H. y Fischel, Daniel R., The Economic Structure of Corporate
Law, Harvard University Press, Cambridge, Ma. Paperback edition, 1996.

22

y la toma de decisiones. Se pretende evitar que

mediante ciertos esquemas legales, ciertos accionistas
mayoritarios o ms informados adquieran el control de
la empresa sin la inversin requerida para ello en
perjuicio de los dems accionistas. Se considera como
ptimo que no existan diferencias entre los ttulos de
acciones.
Dividendos. Porcentaje mnimo de reparto de
dividendos. Se refiere a la proteccin que reciben los
accionistas minoritarios en ciertas legislaciones para
que se reciba una participacin de las utilidades de
forma obligatoria.
Desde mi perspectiva, estos son los derechos ms importantes
dentro de la red de proteccin al inversionista. La evidencia mundial
apunta a que los derechos de los accionistas son el principal eje de los
derechos y la proteccin a los inversionistas en un mercado de
capitales, en razn de que son ellos los primeros y ltimos
proveedores de capital, y su iniciativa y riesgo es lo que permite a la
economa su funcionamiento.

B. Proteccin de Acreedores
Otra de las reas de relevancia dentro del estudio del gobierno
corporativo es la proteccin de los acreedores26. La medida y el
tratamiento de los derechos de los acreedores es mucho ms
complicado que el de los accionistas. En primer lugar existen una
26 La Porta et. al., Law and Finance, op. cit. pp.1134 a 1140. Martnez Trigueros,
Lorenza, op. cit.16 y 17. Instituto Mexicano de Ejecutivos en Finanzas, A.C., El
gobierno Corporativo en Mxico. IMEF Fundacin de Investigacin, Mxico, 2003,
pp. 103 a 115.

23

gran diversidad y tipos de acreedores y proteger mejor a unos puede

resultar en la afectacin de la proteccin de otros. En segundo lugar,
si bien los derechos de los acreedores son importantes siempre, stos
toman una importancia fundamental al momento de la quiebra de la
empresa, lo que lleva a dos posibles estrategias de lidiar con este
problema en cuanto a estos derechos, que son; o bien la liquidacin,
venta y pago de acreedores, o bien la reorganizacin y la
sobrevivencia de la empresa, y cada legislacin ha resuelto el
problema de diversas maneras27.
Siguiendo los multicitados trabajos de LLSV se pueden
considerar los siguientes criterios de anlisis:
Si se impone la restriccin de tener el consentimiento
de los acreedores para solicitar la reorganizacin de las
empresas
Los acreedores garantizados pueden tomar su garanta
al aprobarse la peticin de reorganizacin por un juez
competente
Si existe un congelamiento de bienes durante la
reorganizacin
Acreedores prioritarios
Control de la empresa en reorganizacin
Reserva legal. Como remedio para la falta de derechos
de los acreedores. Esta medida ha resultado de poca
27 Ramirez, Jos A. Derecho concursal espaol, La Quiebra, Tomo I, Bosch Casa
Editorial, Barcelona, 1959. Mejan C. Luis Manuel, Las Bases de un Derecho
Concursal,

p.

1.

http://www.ifecom.cjf.gob.mx/estudios/basesderechoconcursal.html, consulta del

23 de junio de 2003., Franck Cabrera, Antonio, Ley de Concursos Mercantiles y
Ley

de

Quiebras

Suspensin

de

Pagos,

http://www.ifecom.cjf.gob.mx/informacin/artculo-franckcabrera.asp, consulta del

23 de junio de 2003. pp. 1 y 2.

24

importancia o relevancia, sin embargo, la consideraremos

brevemente.
Todo lo anterior se ve reflejado en diversas disposiciones
legales de diverso tipo, pero principalmente, en aquellas leyes y
regulaciones encaminadas a los procedimientos de insolvencia. En
nuestro pas, la Ley de Concursos Mercantiles de reciente creacin28.

C. Estndares Contables
Los autores lo tratan como el estudio de las normas contables.
Se refiere a la calidad en la informacin que proporcionan las
empresas a sus accionistas o interesados para la toma de decisiones.
Esta medida en nuestro trabajo se basa en un estudio del centro
internacional de anlisis financiero e investigacin29 e incluye las
siguientes categoras;
Informacin general
Estado de resultados
Balance general
Estado de cambios en la posicin financiera
Normas contables
Informacin de acciones
Aspectos especiales

28 Para abundar sobre el tema vanse los artculos citados en la nota anterior, as
como los trabajos de Raymond Azar, Ziad, Bankruptcy Reform in Mxico, a Study
of Old and New Insolvency Proceedings. International business lawyer, Vol. 31
No. 3 june 2003. Rowat, Malcolm y Astigarraga Jos, Latin American Insolvency
System: A Comparative Assessment, World Bank Technical paper # 433, 1999.
29 International Accounting and Auditing Trends, Center for International
Financial Anlisis & Research, Inc., citado por Martinez Trigueros, op. cit. p.19

25

Se considera relevante la periodicidad en la entrega de dicha

informacin y el acceso del pblico a la misma. La importancia de la
informacin financiera y contable se refleja en que estos instrumentos
son la base de la toma de decisiones, tanto al interior de la empresa,
como para los dems agentes del mercado. Las empresas con mejores
estndares de informacin contable otorgan al inversionista una
mayor seguridad en su alineacin de intereses con los funcionarios de
la empresa y los pases con obligaciones coherentes para sus
empresas, especialmente las pblicas, transmiten un clima de
seguridad y reducen el riesgo de la inversin.

D. Respeto y aplicacin de la ley y las regulaciones

Sobra resaltar la importancia de la eficacia del sistema de
proteccin de los derechos de los inversionistas. Si bien los autores
que hemos seguido resaltan sobretodo la importancia de los derechos
en libros y su relevancia para el crecimiento de los mercados de
capitales per se, que es donde hemos centrado la atencin en el
presente trabajo, desde la perspectiva de un jurista y un anlisis
econmico del derecho, debemos resaltar y subrayar la importancia
de la aplicacin de los derechos del inversionista.
El problema en este sentido resulta el de cmo medir la eficacia
de estos derechos. Existe una gran divergencia de posiciones entre los
diferentes autores que han pretendido medir la eficacia de los
sistemas jurdicos entre pases y no hay consenso sobre un correcto
proceder en este anlisis, sin embargo, es de primordial importancia
aunque fuera levemente, delinear un marco terico que permita
apreciar el estado y grado de desarrollo de la efectividad de los
derechos, a fin de que se puedan seguir estudios especializados a
partir de lo aqu establecido.

26

Los criterios que han sido tomados en cuenta en los estudios en

comento y que nos sirven de base para el propsito apuntado son los
siguientes30:
Eficiencia del sistema judicial
Eficiencia de la administracin pblica
Riesgo de expropiacin
Nivel de corrupcin
Riesgo de que el gobierno repudie o rompa contratos
establecidos
Efectivamente, la eficacia de los derechos de los inversionistas
es pieza clave en la efectividad de las disposiciones de gobierno
corporativo como medio para el crecimiento de los mercados de
capitales de un pas y en general de la economa del mismo.
Si bien este aspecto implica a campos y reas demasiado
amplias para poder hacer un anlisis completo del problema en este
trabajo, es importante resaltar la necesidad de un sistema de
efectividad fuerte, rpido, bien estructurado, claro y ajeno a la
corrupcin. Es importante que las autoridades encargadas de
administrar las reglas sean capaces precisamente de lograr que las
mismas se cumplan, que existan sanciones importantes, que las
mismas se apliquen en todo momento y por igual y que las cortes
respalden este actuar a fin de que se proporcione un claro mensaje
social de seguridad a la inversin. Resulta imposible en el presente
30 La Porta et. al., Law and Finance, op. cit. pp. 1140 a 1151. Martnez
Trigueros, Lorenza, op. cit. pp. 13 a 16. Existen importantes estudios que analizan
la eficacia de un sistema normativo, un gran referente terico para elaborar un
marco de anlisis es el estudio que ha sido elaborado por el ITAM y el despacho
Gaxiola Moraila y Asociados, S.C. por los licenciados Miguel Sarre y Antonio
Lpez Ugalde denominado Administracin de Justicia en Mxico, indicadores en
materia mercantil e hipotecaria, publicado en la revista Este Pas de agosto de
2002.

27

trabajo perseguir un estudio serio sobre este tema, pero es importante

resaltar la importancia y la necesidad que implica para nuestro pas el
que se realicen este tipo de estudios, especialmente es necesario
contar con investigaciones empricas sobre este aspecto a fin de
cuantificar la falta de efectividad de estos derechos y las reas que
necesitan ms urgentemente de mejoras.

28

GOBIERNO CORPORATIVO Y PROTECCIN

AL ACCIONISTA EN MXICO
1. Diagnstico de la Proteccin al Inversionista en general en
Mxico
En primer lugar, resulta importante estudiar las implicaciones que
tiene el origen de los sistemas legales con relacin al nivel de
proteccin de los inversionistas. Los trabajos que hemos venido
comentando a lo largo del presente estudio consideran la importancia
del origen del sistema legal como variable de anlisis, dividiendo a
las familias legales en 4.31 En primer lugar, la familia de los sistemas
legales con un origen ingls o anglosajn en donde se agrupan
sistemas como el de los Estados Unidos de Amrica, Inglaterra,
Australia, Canad, Irlanda, India, Pakistn, Singapur, Tailandia,
Zimbabwe, Sudfrica, Nigeria, Israel o Nueva Zelanda; segundo la
familia de sistemas legales de origen escandinavo en donde se
encuentran ubicados sistemas como el dans, el finlands, el sueco y
el noruego; en un tercer grupo se ubican los ordenes jurdicos de la
familia denominada Civil Alemana en donde se agrupan los sistemas
alemn, austriaco, japons, el de Corea del Sur, Taiwn y Suiza; y por
cuarto y ltimo, los sistemas de origen francs en donde los autores
ubican a pases como Argentina, Blgica, Venezuela, Brasil, Chile,
Colombia, Egipto, Portugal, Turqua, Indonesia, Espaa, Italia,
Holanda y Mxico.

31 La Porta et. al. Law and Finance pp. 1117-1119.

29

El estudio encuentra como se explic arriba, que la proteccin

al inversionista en nuestro pas es muy deficiente. Desagregando los
datos del mismo, podemos encontrar lo siguiente:

Origen de las

Derechos de

Derechos de

Eficiencia

Estndares

Leyes

Accionistas

Acreedores

del Sist.

Contables

(pases)

(0 a 6)

(0 a 4)

Judicial

(0 a 10)

(0 a 10)
Ingls (18)

4.00

3.11

8.15

7.01

Francs (21)

2.33

1.58

6.56

5.12

Mxico

1.00

0.00

6.00

6.00

Alemn (6)

2.33

2.33

8.54

6.27

3.00

2.00

10.00

7.40

3.00

2.30

7.67

6.09

Escandinavo
(4)
Mundo (49)

Fuente: La Porta, Lpez-de-Silanes, Shleifer, Vishny, "Law and Finance," (1998).

Tal como se observa en la tabla anterior, en una escala del 0 al

6, en derechos de los accionistas, nuestro pas fue calificado con un
punto comparado con una calificacin de cuatro puntos para los
pases de origen ingls, 2.33 para el resto de los pases de origen civil
francs y civil alemn y 3 para los de origen escandinavo. En
derechos de los acreedores se presenta una mucho ms alarmante
diferencia cuando, en una escala de cero a cuatro a nuestro pas se
asigna una calificacin de 0, frente a calificaciones medias de 3.11,
2.3, 2 y 1.58 para los pases cuyo derecho es de origen ingls, civil
alemn, escandinavo y civil francs, respectivamente. La eficiencia
del sistema judicial en nuestro pas fue calificado en una escala de

30

cero a diez con 6, los pases de origen escandinavo 10, los de origen
alemn 8.54, los de origen ingls obtuvieron una media de 8.15 y los
de origen civil francs 6.56. En cuanto a los estndares contables se
refiere, nuestro pas se situ, en una escala de cero a diez en una
calificacin de 6, mientras que la media de los pases con un sistema
de origen ingls fue de 7.01, la de los pases de origen escandinavo
7.40, alemn 6.27 y francs de 5.1232.
En general, el estudio demuestra de manera emprica que el
sistema jurdico mexicano es pobre y poco eficaz en la proteccin del
inversionista. Aunque las calificaciones de este estudio son previas a
las reformas a la Ley del Mercado de Valores y a la reforma
financiera de 2001, las cuales trataremos enseguida, el estudio
evidencia la importancia en la proteccin de los derechos de los
inversionistas para el desarrollo del mercado de capitales de nuestro
pas y el retraso existente.

2. Apertura, Cambio y Situacin Actual

Como es de todos sabido, la regulacin econmica en nuestro
pas ha cambiado radicalmente, sobretodo, en el transcurso de los
ltimos 20 aos. Desde la desmedida intervencin gubernamental y la
proteccin a la produccin nacional con el modelo de sustitucin de
importaciones, el gasto desmedido y la proteccin a las industrias del
estado y de los amigos del mismo y la negacin del exterior, bien
llamado por algunos autores como la poca de La Barrera del
Nopal para posteriormente cambiar el modelo econmico, introducir
cambios constitucionales que previenen una economa mixta y el
inicio de la apertura y desincorporacin de empresas para llegar a un
modelo liberal de apertura, privatizacin y modernizacin que
32 Idem.

31

conllevan a una necesaria evolucin jurdica, nuevas leyes, nuevas

instituciones y nuevos mtodos de aplicacin. La preocupacin por la
inversin, la preocupacin por el ahorro, el anlisis de los mercados,
el reconocimiento de la importancia de la informacin para la
formacin de los mercados y sobretodo la preocupacin por atraer y
formar capitales en el pas, hicieron que el legislador y la
administracin pblica pusieran atencin en la seguridad brindada a
los inversionistas. Evidentemente, el mercado de capitales ha sido
uno de los sectores que ms ha sufrido el cambio. De 1990 a la fecha,
el marco jurdico del sector es otro, la modernizacin de diversas
leyes, la reprivatizacin de la banca, la creacin de tan diversas
instituciones para el crdito y los bancos, con una novedosa
regulacin33.
En efecto, los cambios han sido muchos e importantes, tales han
sido por ejemplo: la reforma constitucional de 1990 que revirti la
expropiacin bancaria, la Ley de Instituciones de Crdito y la Ley
para Regular a las Agrupaciones Financieras del mismo ao34, todas
ellas con modificaciones importantes en 1995, la nueva Ley del
Banco de Mxico y su reglamento interior35, la Ley de los Sistemas
33 Para un estudio general y profundo sobre el tema ver De la Fuente Rodrguez,
Jess, Tratado de derecho bancario y burstil, Tomo I, Editorial Porra, Mxico,
2002, cuarta edicin., pp. 28-88, y aunque necesitan ser puestos al da, otros libros
que son un buen referente: Hegewisch Daz Infante, Fernando, Derecho financiero
mexicano, Editorial Porra, Mxico, 1999, segunda edicin. y Dvalos Meja,
Carlos Felipe, Ttulos y contratos de crdito, quiebras Tomo II: Derecho bancario y
contratos de crdito, Oxford, coleccin Textos Jurdicos Universitarios, Mxico,
2001.pp. 463-684.
34 Publicacin Diario Oficial de la Federacin (DOF) del 18 de junio y 18 de julio
respectivamente.
35 Publicacin DOF del 23 de diciembre de 1993 y 30 de septiembre de 1994,
respectivamente.

32

de Ahorro para el Retiro,36 la Ley de Proteccin y Defensa al Usuario

de Servicios Financieros,37 la Ley de Proteccin al Ahorro Bancario,
sus reglamentos y estatutos38, entre otras. Esta ola de cambios fue
coronada con la llamada reforma integral impulsada al inicio de la
administracin 2000-2006 en donde se introdujeron una serie de
reformas en bloque para mejorar el marco normativo del sistema
financiero. Entre dichas reformas se encuentran las modificaciones a
la Ley del Mercado de Valores y la Ley de la Comisin Nacional
Bancaria y de Valores39, las reformas a la Ley de Instituciones de
Crdito y la Ley para Regular Agrupaciones Financieras, la Ley
General de Instituciones y Sociedades Mutualistas de Seguros, se
emitieron nuevas leyes tales como una nueva Ley de Sociedades de
Inversin, la Ley de Ahorro y Crdito Popular, la Ley para Regular
las Sociedades de Informacin Crediticia, y ms recientemente el
paquete conocido como Ley de Garantas40.
Todas estas leyes, como es lgico, han trado modificaciones
fundamentales a todo el marco regulatorio, con lo cual, se ha
pretendido dotar de un mejor marco de proteccin y seguridad al
inversionista en una tendencia de globalizacin, estandarizacin de la
regulacin y avances tecnolgicos, pretendiendo con ello incorporar
36 Publicacin DOF del 23 de Mayo de 1996.
37 Publicacin en el DOF del 18 de enero de 1999.
38 Publicacin en el DOF el 19 de enero de 1999. El estatuto orgnico del Instituto
Para la Proteccin al Ahorro Bancario es de publicacin en el DOF del 4 de octubre
de 1999.
39 Decreto por el que se reforman, adicionan y derogan diversas disposiciones de la
Ley del Mercado de Valores y de la Ley de la Comisin Nacional Bancaria y de
Valores, publicado en el DOF el 1 de Junio de 2001.
40 Vase nota del 18 de abril de 2003 de la pgina 1 de la seccin de negocios del
peridico Reforma o Del Cueto, Roberto, Ley de Garantas, pagina 3 seccin
Negocios, peridico Reforma 1 de julio de 2003.

33

mejores prcticas bancarias y burstiles equivalentes a las observadas

en los mercados de capitales internacionales41.
Entre todos estos cambios, uno de los ms importantes ha sido
la reprivatizacin de la banca lo cual ha trado enormes beneficios al
pas, aunque con los costos que implic la nacionalizacin y la
reprivatizacin42. Igualmente importante fue la creacin de la
Comisin Nacional Bancaria y de Valores que mejora la forma en que
se puede supervisar a las instituciones financieras a travs de la figura
de grupo financiero al igual que la supervisin burstil. Se emitieron
diversas regulaciones secundarias en este mismo sentido desde reglas
contables hasta presentacin de informacin, se modificaron las
reglas de capitales aplicables a los bancos y casas de bolsa, con lo
cual se favorece que existan niveles de capitalizacin acordes a los
riesgos asumidos por los mismos as como la calidad del capital, y se
mejoran los sistemas de administracin de riesgos de las instituciones
financieras. Igualmente, se emitieron normas sobre divulgacin de
informacin y diversas reglas, que han permitido que se fortalezcan
los mecanismos de autorregulacin, la disciplina del mercado y la
cultura de pago, trastocados en la crisis de 1995. La reforma general
de 2001 trajo otros importantes beneficios. Fueron reformadas la Ley
de Instituciones de Crdito y la Ley para Regular Agrupaciones
Financieras as como la Ley General de Instituciones y Sociedades
Mutualistas de Seguros, que sirvi para otorgar certeza a los
particulares en relacin con el tiempo que tardaban las autoridades en
41 Fernndez Garca, Eduardo, Situacin y Retos del Mercado de Valores,
CNBV, Documentos de Trabajo e Investigacin nmero 2000-01. trabajo
presentado en la XI Convencin del Mercado de Valores del 16 de octubre de 2000.
42 A este respecto vanse: Aspe Armella, Pedro, El camino mexicano de la
transformacin econmica, Fondo de Cultura Econmica, Mxico, 1993. y
Rogozinski Jacques, La privatizacin en Mxico, razones e impactos. Editorial
Trillas, Mxico, 1997. pp. 143 a 182.

34

dar respuesta a sus solicitudes, se introdujeron reformas de derechos

de administracin tales como la necesidad de un mnimo de
consejeros independientes en los Consejos de Administracin de las
instituciones de banca mltiple y la posibilidad de establecer comits
de auditora que ayudan al mejor desempeo de las funciones del
rgano de gobierno. Asimismo, se introdujeron mecanismos de alerta
temprana y medidas correctivas que fortalecen la estabilidad y
solvencia de las instituciones, y se mejor y simplific el sistema de
control relativo a crditos relacionados43. Se modificaron en razn de
ello la Ley de la Comisin Nacional Bancaria y de Valores, a fin de
reforzar y adecuar sus facultades de supervisin respecto a los nuevos
mecanismos de alerta temprana y dems cambios en las leyes que
rigen a las entidades financieras. Quiz las modificaciones ms
importantes en materia de gobierno corporativo y derechos de los
inversionistas se dieron al modificar diversas disposiciones de la Ley
del Mercado de Valores, con el fin de reforzar y garantizar los
derechos de los accionistas minoritarios y el marco normativo
relativo al uso de informacin privilegiada, todo lo cual
comentaremos con ms detalle ms adelante. Dentro del paquete de
nuevas leyes, se emiti la nueva Ley de Sociedades de Inversin, que
entre otras cosas, introduce canales para mejorar la diversificacin de
los productos que ofrecen y mejora el marco general aplicable a las
mismas. En el mismo paquete, se emiti tambin una Ley de Ahorro
y Crdito Popular y se crearon diversas instituciones muy novedosas
tales como el Banco del Ahorro Nacional y Servicios Financieros,
que tiene como fin disponer de una estructura ms transparente para
regular y promover este tipo de ahorro e incorporar esquemas de
43 Gil Diaz, Francisco, Palabras del Secretario de Hacienda y Crdito Pblico, Lic.
Francisco Gil Daz, en el marco de la Sexagsima Quinta Convencin Nacional
Bancaria, http://www.hacienda.gob.mx/estruct/discurso/index.html. Consulta del
20 de abril del 2003.

35

crdito que atiendan a este sector, la Sociedad Hipotecaria Federal

que tiene como propsito otorgar crditos y garantas, para la
construccin y adquisicin de vivienda, preferentemente de inters
social, y facilitar la bursatilizacin de carteras hipotecarias generadas
por intermediarios financieros con el fin de aumentar la eficiencia del
mercado hipotecario.
Otros cambios importantes a nuestro marco regulatorio han sido
la Ley para Regular las Sociedades de Informacin Crediticia, as
como nuevas modificaciones a las reglas de capitalizacin, que
pretenden igualar los estndares nacionales con los internacionales.
Se han simplificado algunos procedimientos, eliminado facultades
discrecionales que las reglas otorgaban a las autoridades supervisoras
y se han disminuido los montos de capital requerido para sustentar
hipotecas otorgadas por la banca con garantas pblicas y programas
como el del Infonavit.
Todos estos cambios y novedades en el mbito legislativo y
regulatorio fueron muy relevantes en trminos de gobierno
corporativo. Se crearon seguridades y mejores esquemas para los
inversionistas en todos los campos, desde las leyes de seguros hasta el
ahorro popular, se introducen en todo el sistema mayores garantas de
seguridad y eficiencia para los inversionistas que son un importante
avance, sin embargo, no suficiente.

3. Proteccin del Inversionista, un anlisis de la regulacin.

Dadas las caractersticas especiales del mercado mexicano y su
contexto, la evolucin de nuestro derecho y su tarda apertura en el
contexto econmico ya apuntado, la falta de proteccin y de eficacia
del sistema en general, el sistema o red de proteccin, tal como lo
hemos definido, se ha presentado como muy pobre y si bien las

36

reformas recientes lo han mejorado, an no lo hacen uno de los

mejores.
Una de las reas del gobierno corporativo que ms importancia
representa en el contexto de los derechos del inversionista es, sin
lugar a dudas, el rea de los derechos del accionista. Es de sealar que
los inversionistas en capital de empresas pueden ser de muy diversos
tipos y sus intereses en las mismas pueden estar representados de
diversas formas, clasificndoseles desde el punto de vista de la
empresa en que participan en econmico, econmico-jurdico, o
jurdico o desde el punto de vista personal o del capital, etc.44
Igualmente debemos tomar en cuenta que la ley mexicana
reconoce diversos tipos de sociedades y que de acuerdo con ella, los
inversionistas en empresas mexicanas pueden ver representados sus
intereses en las mismas de muy diversas maneras, entre las cuales se
encuentran las acciones como una ms,45 dependiendo de la figura
mercantil que se adopte.
Tratamos en este trabajo principalmente la situacin del
accionista en razn a que la inmensa mayora de las empresas en
Mxico han adoptado la figura de la Sociedad Annima46 y la
situacin de derechos y grado de proteccin que se otorga a las dems
figuras societarias es muy parecida, adems se harn algunas
referencias a otras figuras societarias cuando el caso lo amerite.
44 Garrigues, Joaquin, Curso de Derecho Mercantil, Silverio Aguirre Torre, editor,
tercera edicin, Madrid, 1959. pp. 266 a 274. Frisch Philipp, Walter, Sociedad
Annima Mexicana, Oxford University Press, Cuarta Edicin, Mxico, 1996, pp. 10
a 13. Mantilla Molina, Roberto, Derecho Mercantil, Editorial Porra, Vigsimo
novena edicin, Mxico, 1996. pp. 253 a 255.
45 Art. 1 LGSM.
46 Frisch Philipp, siguiendo a Mantilla Molina, asegura que el 99% del capital
invertido en la constitucin de sociedades se encuentra en las Sociedades
Annimas. Frisch Philipp, Walter. op. cit. p. 13.

37

PROTECCIN AL ACCIONISTA
Para entender y analizar mejor el sistema mexicano, es importante en
primer trmino dar un esquema general de los derechos de los
principales inversionistas de un sistema econmico y de capitales, que
son los accionistas de las empresas. Con este fin, analizaremos
aquellas leyes y disposiciones secundarias que de alguna manera se
relacionan con los derechos de los accionistas, principalmente la Ley
General de Sociedades Mercantiles (LGSM) por ser el marco general
de proteccin, analizaremos las leyes relacionadas y en especial la
Ley del Mercado de Valores (LMV) y las disposiciones
administrativas que regulan dicho mercado, especialmente relevante
resulta la Circular nica de Emisoras del 19 de marzo de 2003,
emitida por la Comisin Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), la
cual recoge y ordena todas las disposiciones de las diversas circulares
que aplicaban a emisoras y que contienen una gran cantidad de
disposiciones relevantes en materia de gobierno corporativo.
Igualmente se analizan las regulaciones de tipo voluntario y la
autorregulacin.47.

47 Para el anlisis realizado se han tomado como base los siguientes estudios sobre
el tema: Ritch, James, Related Party Transactions, Coinvestment Practices,
Conflicts of Interest and Minority Protection, The Mexican Legal Framework.
Presentacin ante la segunda ronda latinoamericana de gobierno corporativo en
Buenos Aires Argentina, 28-30 de marzo de 2001 y Lpez de Silanes Juan Jos,
Legal Protection to Shareholders under the Laws of Mxico and the United States,
op. cit.

38

1. Regulacin general
En primer lugar, es importante analizar la regulacin de los
tipos de acciones y los derechos que le otorgan a los inversionistas,
dado que son la base de los derechos y protecciones.

A. Acciones
La doctrina ha identificado y clasificado de diversas formas los
derechos que otorgan las acciones a sus titulares, adems de existir
diversos tipos de acciones que merecen a su vez distintas
clasificaciones48.
A efecto del presente estudio consideraremos la clasificacin de
Mantilla Molina, con las consideraciones y diferencias que
estableceremos en seguida y en los casos especficos que se
mencionen. Mantilla Molina, siguiendo a otros autores, establece una
divisin entre derechos patrimoniales y derechos corporativos,
situando entre los primeros el derecho de reparto de utilidades y al de
liquidacin, aunados a ellos considero que tambin existen los
denominados derechos accesorios tales como aportacin limitada, el
derecho de transmisin de la calidad de socio y el derecho a obtener
el documento que acredite la calidad de socio, y entre los derechos
corporativos al poder para integrar rganos sociales, as como el
48 Algunos consideran a la accin como una parte alcuota del capital social
representada por un ttulo que confiere a su titular legtimo la condicin y los
derechos de socio entre los cuales se encuentran principalmente el derecho al
dividendo el derecho de voto y el derecho de liquidacin. Como tal, la accin puede
ser estudiada en tres sentidos; como parte alcuota del capital social, como ttulo y
como derecho.

39

derecho a obtener de algunos rganos sociales la realizacin de actos

que permitan o faciliten el ejercicio de otros derechos del socio49,
entre ellos los ms importantes sern el derecho de administracin, el
derecho de voto, el derecho de vigilancia y el derecho de separacin.
En Mxico, las empresas pueden emitir dos tipos de acciones, a
saber, comunes y preferenciales. Las acciones preferenciales
conceden derechos especiales que incrementan sus derechos
patrimoniales, aunque se reducen los derechos corporativos.
La regla general indica que a cada accin le corresponder un
voto. El artculo 113 de la LGSM establece que cada accin tendr
derecho a un voto; pero que en el contrato social podr pactarse que
una parte de las acciones tenga derecho de voto solamente en las
asambleas extraordinarias que se renan para tratar los asuntos de
prrroga de la duracin, disolucin anticipada, cambio de objeto,
cambio de nacionalidad, transformacin y fusin.
Para estas acciones de voto limitado se establecen algunos
privilegios como son;
Que no podrn asignarse dividendos a las acciones
ordinarias sin que antes se pague a las de voto limitado un
dividendo en cinco por ciento. Cuando en algn ejercicio
social no haya dividendos o sean inferiores a dicho cinco por
ciento, se cubrir ste en los aos siguientes con la prelacin
indicada.
Este porcentaje es un mnimo obligatorio que no podr ser
menor bajo pena de nulidad.
Que al hacerse la liquidacin de la sociedad, las
acciones de voto limitado se reembolsaran antes que las
ordinarias.

49 Mantilla Molina, op. cit. p. 224.

40

 Que en el contrato social podr pactarse que a las

acciones de voto limitado se les fije un dividendo superior al
de las acciones ordinarias.
Consideramos que se excluye con ello la posibilidad de que se
pacte un dividendo menor o que no tengan dividendo.
Que los tenedores de las acciones de voto limitado
tendrn los derechos que la ley confiere a las minoras para
oponerse a las decisiones de las asambleas y para revisar el
balance y los libros de la sociedad.
Los derechos de oposicin a las decisiones de las asambleas y
de revisin del balance, derechos de voto reducidos y de los libros de
la sociedad, son los derechos de consecucin que se les otorgan a esta
clase de accionistas, sin embargo, se les restringen otros50.

B. Libre Circulacin de las Acciones

Para todas las sociedades por acciones, stas son de libre
transferencia y circulacin. La accin es un ttulo ambulante51,
destinado a circular y transmitirse. La posibilidad de limitar la
circulacin de los documentos representativos de los derechos
corporativos y patrimoniales se encuentra dispuesto para las partes
sociales de una Sociedad de Responsabilidad Limitada en la que no se
permite la circulacin de stas sin el consentimiento unnime de los
socios restantes.
Sin perjuicio de lo anterior, la LGSM52 establece la posibilidad
de restringir la libre transmisin en el contrato social para que sta se
realice slo con el consentimiento del consejo de administracin. El
50 vanse artculos 144, 163 y 171 de la LGSM y Frisch Phillip, op. cit. p. 236.
51 Brgamo, op. cit. P.182
52 artculo 130.

41

consejo para negar la autorizacin, deber nombrar un comprador

alterno que realice el pago de las mismas a precios de mercado. El
efecto de ste poder de veto que se otorga al consejo de
administracin resulta en un lmite a la libertad de hacer circular las
acciones y con ello el derecho de los accionistas de salir de la
sociedad en el momento que elijan o en la posibilidad de venta de las
acciones a mejores precios.
En Mxico, como en casi todos los sistemas jurdicos
modernos, existe la posibilidad de limitar lo establecido como regla
general que es la libre circulacin de las acciones mediante el
contrato social. Existen diversos mecanismos para ello, tantos como a
los accionistas se les pudiera ocurrir, sin embargo, existen varios
mecanismos ya muy conocidos en los contratos corporativos tales
como los llamados derechos de accionistas minoritarios, derecho de
compra o venta forzada, derechos de arrastre, derechos de prioridad,
entre otros.53

C. Derechos de Informacin
El derecho a la informacin corporativa es uno de los ms
importantes entre los derechos de los accionistas. Esta prerrogativa es
una de las ms relevantes en el marco del gobierno corporativo y de
la reduccin del problema de agencia que nace de la separacin entre
propiedad y control, en la cual la alineacin de los intereses depende
en gran medida del acceso a la informacin necesaria para el ejercicio
del control. La proteccin y la defensa de los intereses de todos los
accionistas pero especialmente de los minoritarios, vendr dado, en
gran medida, por su acceso a la informacin sobre la empresa.
53 Mejor conocidos por sus nombres en ingls como minority rights, tag-along
rights, buy-out, sell-out, drag-along rights y rights of first refusal.

42

Algunos de los derechos de informacin ms importantes se

refieren al acceso de los accionistas a la informacin ms relevante en
la toma de decisiones, como es el caso principal de las asambleas de
accionistas.
La ley establece que las asambleas generales de socios deben
notificarse cuando menos con 15 das de anticipacin en el diario
oficial de la entidad domicilio de la sociedad, o en un peridico de
gran circulacin, sin embargo, se pueden establecer en los estatutos
sociales algunos otros medios que pueden asegurar mayor seguridad a
los socios para poder participar en ellas.
La Ley54 establece la responsabilidad de los administradores de
la sociedad de presentar la informacin necesaria para la correcta
evaluacin de la misma. En el caso de la asamblea anual, la
informacin debe contener la situacin general de la empresa,
polticas y proyectos, estados financieros y polticas contables, todo
lo cual debe estar disponible para su revisin por los accionistas
cuando menos 15 das antes de dicha asamblea en las oficinas de la
sociedad y que deber ser posible de ser copiada para ellos. Esta
situacin limita la posibilidad de alianzas entre los accionistas
minoritarios, dado que el derecho se establece a favor de al menos el
33% de los accionistas55 para que lo soliciten a aquellos funcionarios
obligados, que son, el Administrador nico o consejo de
administracin o los comisarios56, en este sentido, el derecho se
encuentra diferido para su ejercicio y se complica en tiempo e
intereses, todo lo cual puede complicar irremediablemente la
celebracin de dicha asamblea.

54 De acuerdo con los artculos 172 y 173 de la LGSM, Frisch Philipp, op. cit. p.
437.
55 Artculo 184 de la LGSM.
56 Semanario Judicial de la Federacin, novena poca, t. I, Junio de 1996, p. 788.

43

Existe un medio judicial para cuando el administrador o consejo

de administracin, o los comisarios se nieguen a hacer la
convocatoria, o no lo hicieren dentro de los quince das siguientes a
que hayan recibido la solicitud, en ese caso, la convocatoria podr ser
hecha por la autoridad judicial del domicilio de la sociedad, ante
quien se debern exhibir las acciones, con el fin de acreditar cuando
menos la representacin del 33% del capital social.
Asimismo, el derecho consignado para el 33% de los
accionistas, se podr ejercitar por el dueo de una sola accin en los
casos que establece el artculo 185, cuando no se haya celebrado
ninguna asamblea durante dos ejercicios consecutivos o cuando las
asambleas celebradas durante ese tiempo no se hayan ocupado del
informe de los administradores, nombramiento de los mismos en su
caso y emolumentos57.
En otros derechos ms avanzados, como es el caso de Austria o
Alemania58, a diferencia de Mxico, se distingue entre derechos a
participar y derechos a votar en la asamblea, lo cual otorga mayor
claridad o posibilidades de participacin en la toma de decisiones de
la empresa. Igualmente, en los mismos ordenamientos en comento59,
se establecen derechos individuales al accionista presente en la
asamblea general, para exigir que el consejo de administracin le
informe en la misma sobre los asuntos de la sociedad relacionados
con el orden del da, lo que otra vez, no sucede en Mxico.
57 Son importantes a este respecto, los criterios judiciales publicados bajo los
siguientes rubros de tesis jurisprudenciales; Asamblea de accionistas. Quienes
pueden ejercitar contra ella la accin de oposicin o la de nulidad, publicada en el
Semanario Judicial de la Federacin, octava poca, t. III, pgina 147. Sociedades
Mercantiles. Asambleas generales ordinarias de accionistas, convocatoria a las.
Semanario Judicial de la Federacin., octava poca, t.VII, p. 309.
58 Frisch Philipp, op. cit. p. 448
59 Idem.

44

Es claro que el derecho mexicano pone poca atencin y cuidado

en la proteccin de los derechos de informacin. La proteccin resulta
pobre para todos los accionistas pero principalmente para las
minoras, las cuales cuentan con derechos muy restringidos.
Considero que el entender por minora al 33 por ciento de las
acciones y establecer derechos de informacin y exigibilidad de los
derechos de este tipo en la mayora de los casos, a favor de este 33
por ciento es un error, la realidad nos demuestra que las minoras
pueden ser los poseedores de una sola accin.
Es imperativo subrayar la importancia de la informacin en los
derechos relativos a los accionistas y en general en el mercado de
capitales60. Todo mercado est basado en la informacin pues de sta
depende la formacin de los precios y mejor y ms eficiente ser la
economa que permita la mejor formacin de los precios a travs de
informacin lo ms simtrica posible entre los agentes. La ley y la
regulacin de cualquier pas, deber tender a proteger el acceso a la
informacin y en especial en un mercado como el de capitales. Es por
tanto, prioritaria la accin en este aspecto en la regulacin,
especialmente, en la sociedad mercantil cerrada.

D. Votacin por representacin

Esta forma de votacin se debe establecer en los estatutos
sociales. La nica limitacin a esta posibilidad son los propios
administradores de la empresa y los comisarios que la revisan. Para
representar las acciones se debe acudir necesariamente a la asamblea
de accionistas.
60 Bebczuk, Ricardo, Asymetric Information in Financial Markets. Cambridge
University Press, Cambridge, England. An sin publicar. Su vista previa se puede
consultar en la pgina http://books.cambridge.org/0521797322.htm

45

En el sistema legal mexicano no se permite el voto por correo,

lo que si sucede en otros sistemas ms desarrollados como el sistema
Estadounidense. El voto por correo y el no bloqueo de acciones
durante las asambleas son dos derechos importantes y reformas
pendientes en materia de gobierno corporativo.

E. Derechos de oposicin
Los accionistas que representen el 33% del capital social,
podrn oponerse judicialmente a las resoluciones de las asambleas
generales, siempre que se satisfagan los siguientes requisitos61:
I.- Que la demanda se presente dentro de los quince das
siguientes a la fecha de clausura de la asamblea;
II.- Que los reclamantes no hayan concurrido a la asamblea o
hayan dado su voto en contra de la resolucin, y
III.- Que la demanda seale la clusula del contrato social o el
precepto legal infringido y el concepto de violacin.
La ley establece que no podr formularse oposicin judicial
contra las resoluciones relativas a la responsabilidad de los
administradores o de los comisarios.
A su vez el artculo 205 establece que, para el ejercicio de las
acciones judiciales anteriormente referidas, los accionistas debern
depositar los ttulos de sus acciones ante notario o en una institucin
de crdito, quienes expedirn el certificado correspondiente para
acompaarse a la demanda y los dems que sean necesarios para
hacer efectivos los derechos sociales.
Las acciones depositadas no se devolvern sino hasta la
conclusin del juicio.

61 Artculo 201 de la LGSM.

46

Se considera que el procedimiento anterior reduce las

posibilidades de hacer circular los ttulos representativos de las
acciones por todo el tiempo que dure el juicio lo cual puede implicar
una grave afectacin a los intereses de los accionistas.
Los derechos de oposicin a las decisiones de los funcionarios
de la empresa, de los administradores, comisarios o el consejo de
administracin en el derecho mexicano son reducidos. La efectividad
de estos derechos es tambin escasa y se imponen muchas trabas a
quienes quieren ejercerlos.
En este tema se introducen otros muchos factores relativos al
mismo gobierno corporativo como son, la restriccin a la circulacin
de las acciones y la falta de informacin, que son importantes al
momento de analizar los derechos que se otorgan con relacin a la
oposicin a decisiones en la empresa sean estas judiciales o
extrajudiciales.

F. Derechos de separacin de las minoras

A este respecto se introduce un importante derecho para las
minoras que pueden separase inmediatamente y ser reembolsados por
sus acciones en proporcin con los activos de la compaa cuando la
asamblea general de accionistas resuelva sobre cambio de objeto,
cambio de nacionalidad y transformacin de la sociedad. Los
requisitos de procedimiento son que se haya votado en contra de la
resolucin tomada y que se ejercite el derecho dentro de los 15 das
siguientes.
Hablando de oposicin judicial y sin perjuicio de lo
anteriormente expuesto, se pueden interponer igualmente las
siguientes demandas por parte de las minoras (accionistas que renan
el 33% del capital social o ms):

47

Accin de responsabilidad civil contra los administradores62

cumpliendo con los siguientes requisitos:
Que la demanda comprenda el monto total de las
responsabilidades en favor de la sociedad y no nicamente el inters
personal de los promoventes, y que, en su caso, los actores no hayan
aprobado la resolucin tomada por la asamblea general de accionistas
sobre no haber lugar a proceder contra los administradores
demandados.
Se establece que los bienes que se obtengan como resultado de
la reclamacin sern percibidos por la sociedad.
En las asambleas de accionistas, aplazar por tres das y sin
necesidad de nueva convocatoria, la votacin de cualquier asunto
respecto del cual no se consideren suficientemente informados.
Aunque la ley prev como presupuesto la falta de informacin
de los accionistas, autores como Mantilla Molina63, opinan que puede
obtenerse dicho receso con otros propsitos tales como una campaa
de convencimiento de los dems accionistas, la posibilidad de que al
reanudarse la sesin estn presentes accionistas que hubieren
abandonado la junta, etc. Dado el ingrediente de subjetividad del
precepto, consideramos que esto es correcto y as mismo, el lmite
que se prev para su utilizacin sirve para evitar abusos, pues este
derecho no podr ejercitarse sino una sola vez para el mismo asunto.

G. Quora de votacin
Las minoras establecidas en el quora necesario para las
asambleas de accionistas establecidos en la LGSM se pueden
considerar un piso como derecho minoritario. Es posible establecer
62 Artculo 163 de la LGSM.
63 Mantilla Molina, op. cit. p. 410.

48

mayores requerimientos de porcentaje de votacin en el contrato

social para mayor proteccin.
A este respecto, baste comentar que el legislador estableci de
manera arbitraria los mnimos en cuanto a votacin en asambleas se
refiere, es por ello que en algunos casos dichos sistemas no son muy
atinados en razn de los esquemas modernos de negocios. En algunos
casos, las leyes especiales prevn quora diferentes a los establecidos
en la LGSM, tal es el caso de los establecidos para las instituciones de
seguros, las organizaciones auxiliares del crdito y las empresas
financieras, que son mejores en trminos de gobierno corporativo y
proteccin al accionista. Otro asunto relevante respecto a los errores u
omisiones de nuestra LGSM es la relativa al problema prctico que se
presenta cuando existen las llamadas sociedades 50-50, es decir,
cuando existen dos accionistas o dos grupos bien diferenciados de
accionistas con el mismo numero de acciones en donde la ley no
prev soluciones al problema. Otros derechos si lo hacen mediante la
inclusin de la imposibilidad de llegar a un acuerdo como causa de
disolucin de la sociedad64. Es discutible si esta es la solucin ms
ptima, pero se debe tener una solucin.
Existen esquemas de negocio complicados que resuelven el
problema mediante la inclusin de elaboradas clusulas en el contrato
social.

H. Derechos de preferencia
Las leyes otorgan derechos de preferencia para los tenedores de
acciones en el porcentaje de su participacin, por tanto, en la
legislacin mexicana a diferencia de otros pases, los accionistas estn

64 As lo hace el Derecho italiano, Mantilla Molina, op. cit. 411.

49

protegidos contra la disolucin de sus participaciones en la sociedad

por la emisin de nuevas acciones.
Es el derecho de los accionistas, especialmente importante para
los minoritarios, de mantener su participacin en la empresa, para lo
cual normalmente se establece un plazo para el ejercicio.
La nica excepcin a lo anterior resulta del ejercicio del
derecho consagrado en bonos convertibles.
El esquema que la ley en Mxico adopta es un sistema de
proteccin avanzado y considero que es una buena proteccin a favor
del accionista y especialmente de las minoras. La provisin adoptada
puede considerarse moderna y una correcta proteccin, incluso mejor
que la de otros derechos considerados ms avanzados en trminos de
gobierno corporativo tal como las leyes en los Estados Unidos, en
donde algunos estados otorgan algn tipo de derechos en cuanto a
derecho de preferencia pero la mayora lo deja en manos de los
propios accionistas y su contrato social, sin embargo, considero que
esta libertad en cuanto al derecho de preferencia es una falla pues los
accionistas minoritarios en la gran mayora de las veces quedan
desprotegidos respecto a su disolucin por las mayoras65.

I. Consejo de Administracin
El consejo de administracin es uno de los rganos ms
importantes, si no el ms importante, en cuanto a la direccin y toma
de decisiones con relacin a la empresa66.
65 Lpez de Silanes, Juan Jos, Legal Protection to Shareholders under the Laws of
Mxico and the United States, op. cit. pp. 32-34.
66 Vanse a este respecto, Instituto Mexicano de Ejecutivos en Finanzas, A.C. op.
cit.. pp. 37-81. Uriarte, Hector M., Principales asuntos del consejo de
administracin en Latinoamrica. Presentacin ante The third meeting of the Latin

50

Podramos escribir un libro solamente de la funcin y la

importancia del consejo de administracin y los consejeros respecto
del gobierno corporativo. Existen diversas aproximaciones y estudios
tales como el de su estructura, su dinmica, su funcin, su ejercicio, la
representacin que guardan los consejeros, su profesionalizacin su
independencia, etc67. En este sentido, y en atencin al fin que persigo
en el presente trabajo, solamente har una breve referencia a los
principales derechos y obligaciones relativos al consejo de
administracin y los consejeros, as como sus responsabilidades,
especialmente con relacin a las minoras.
Se establecen derechos a favor de minoras slo en el caso de
que los administradores sean tres o ms, en este sentido, se dejan
desprotegidos dichos intereses cuando sean dos, sin ninguna razn
lgica. En el caso de ser tres o ms la minora que represente un
veinticinco por ciento del capital social podr nombrar cuando menos
un consejero. Este porcentaje ser del diez por ciento, cuando se trate
American Corporate Governance Roundtable, Bolsa Mexicana de Valores, abril
2002. Lpez de Silanes, Florencio, The Code of Best Prctices and the Board of
Directors, Yale University, abril 2002. comunicacin personal.
67 Importantes trabajos en estos campos y que pueden ser consultados para mayor
abundamiento en cada uno de los temas son: Varma, Raj, An Empirical
Examination of Sponsor Influence over the Board of Directors, Financial Review,
Febrero 2003. Macey, Jonathan R. Flexibility in Determining the role of the Board
of Directors in the Age of Information, Cardozo Law Review, Vol. 19, No. 2,
1997. Kumar Praveen and Sivaramakrishan K. Optimal incentive structures for the
board of directors: a hierarchical agency framework. University of Houston and
Texas A&M University, working paper. Millstein Ira and MacAvoy Paul, The
Active Board of Directors and Improved Performance of the Large Publicly-traded
Corporation, Yale School of Management working paper. Cheffins, Brian.
Developing Director duties: the Legal and Theoretical Context, Company
Financial and Insolvency Law Review, Vol. 3, No. 2, 1999.

51

de aquellas sociedades que tienen inscritas sus acciones en la bolsa de

valores68.
En la misma forma, los accionistas tendrn la posibilidad de
elegir comisarios de la sociedad.

J. Responsabilidades de los Consejeros

El artculo 157 de la LGSM establece:
los administradores tendrn la responsabilidad inherente a su
mandato y la derivada de las obligaciones que la ley y los estatutos
les imponen.
Se considera que el uso de la palabra mandato refiere al
contrato civil con el mismo nombre, de tal manera, se considera que
adems de la regulacin estipulada para el mismo, los
administradores o miembros del consejo de administracin deben
observar el deber de cuidado establecido en los artculos 2563 en
adelante del CC en el que se establece un claro deber de actuar con
prudencia y cuidado tal como si el negocio fuera el suyo propio o en
otros autores el cuidado de un buen padre. Existen importantes
estudios de tipo emprico sobre los pros y los contras de este deber
fiduciario con relacin a la empresa y los directores. Trabajos como
los de Gutirrez-Urtiaga y Whincorp69 establecen que las leyes son
68 Artculo 144 LGSM.
69 Gutierrez-Urtiaga, Mara, An Economic Analysis of Corporate Directors'
Fiduciary Duties, Universidad Carlos III de Madrid - Department of Business
Administration (Economia de la Empresa), October 2000, EFA 2001 Barcelona
Meetings; CEMFI Working Paper No. 0014, se puede consultar en la pgina
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=257594. Whincop, Michael J.
A Theoretical and Policy Critique of the Modern Reformulation of
DirectorsDuties of Care, Australian Journal of Corporate Law, 72, 1996.

52

importantes para el establecimiento de incentivos en cuanto al

cuidado de los consejeros, directores y administradores respecto a su
labor en y para la empresa. En especial, Gutirrez-Urtiaga, demuestra
con evidencia emprica que las normas que establecen
responsabilidades legales para los consejeros, pueden ser ptimos
incentivos para el funcionamiento del consejo y de la empresa en
general.
Importantes tambin para el correcto funcionamiento de los
consejos de administracin y el buen desempeo de los consejeros
son las responsabilidades que recaigan sobre ellos en caso de malos
manejos de ellos mismos o de la empresa. Los artculos 158 y 160 de
la LGSM establecen las responsabilidades por las que debern
responder los Consejeros solidariamente ante la compaa, y que son:
I.- De la realidad de las aportaciones hechas por los socios;
II.- Del cumplimiento de los requisitos legales y estatutarios
establecidos con respecto a los dividendos que se paguen a los
accionistas;
III.- De la existencia y mantenimiento de los sistemas de
contabilidad, control, registro, archivo o informacin que previene la
ley;
IV.- Del exacto cumplimiento de los acuerdos de las asambleas
de accionistas.
Los administradores sern solidariamente responsables con los
que les hayan precedido, por las irregularidades en que estos hubieren
incurrido si, conocindolas, no las denunciaren por escrito a los
comisarios.
No ser sujeto de responsabilidad el Consejero que, estando
exento de culpa, haya manifestado su inconformidad en el momento
de la deliberacin y resolucin del acto de que se trate.

53

Considero que dichas responsabilidades no son suficientes para

cubrir todas las posibles faltas y daos que generen malos manejos de
los consejeros. Es importante mencionar que las leyes especiales
establecen otro tipo de responsabilidades que pueden ser ms
relevantes en trminos de otorgar incentivos a los consejeros y
seguridad a los accionistas. Estas leyes son; la LMV, lo cual
trataremos ms adelante, el Cdigo Fiscal de la Federacin en donde
se establece la responsabilidad solidaria por las contribuciones
causadas o no retenidas por las empresas durante su gestin o por el
inters fiscal que no alcance a ser garantizado con los bienes de la
empresa en los casos previstos por el artculo 26 fraccin III, que son;
cuando no se solicite la inscripcin al Registro Federal de
Contribuyentes, cambie su domicilio sin presentar el aviso
correspondiente y cuando la empresa no lleve la contabilidad, la
oculte o la destruya, igualmente establecen responsabilidades para los
consejeros, la Ley de Instituciones de Crdito que van desde multas
hasta responsabilidad penal en mltiples presupuestos especiales, as
como la Ley para Regular a las Agrupaciones Financieras70.

2. Empresas que participan en el Mercado de Valores

La situacin de las minoras en cuanto a su participacin como
accionistas de empresas que cotizan en los mercados de valores es
ambigua debido a que, por un lado, podemos considerar que cuentan
con mayores derechos desde el punto de vista de la informacin
relevante para la toma de decisiones, por otro lado, se considera que
70 Para un interesante estudio sobre el tema de la responsabilidad jurdica de los
consejeros vase el estudio realizado sobre responsabilidad jurdica del consejero
por Thomas S. Heather para el trabajo, El Gobierno Corporativo en Mxico,
Instituto Mexicano de Ejecutivos en Finanzas, A.C., op. cit. pp. 81 a 88.

54

existe una muy deficiente proteccin de los mismos desde los puntos
de vista de derechos y acciones en contra de abusos y expropiacin
por parte de la administracin o de los accionistas mayoritarios, tal
como se desprende del presente estudio.

A. Consejo de Administracin
Como se apunt anteriormente, segn lo establecido en la
LGSM71, en las empresas pblicas72 los accionistas que detenten
acciones representativas de cuando menos el 10% del capital social de
una sociedad tendrn el derecho de nombrar un consejero.
Este derecho es ampliado por el artculo 14 bis de la LMV en el
que se establece la posibilidad de que a falta de esta designacin, los
tenedores de acciones de voto restringido o limitado gozaran del
derecho de nombrar a por lo menos dos consejeros y sus suplentes.
En el segundo caso, las designaciones, as como las
substituciones y revocaciones de los consejeros, sern acordadas en
una asamblea especial.
Igualmente, los titulares de acciones con o sin derecho a voto
que representen cuando menos un diez por ciento del capital social,
podrn designar un comisario.
Solo podrn revocarse los nombramientos de los consejeros o
comisarios designados por los accionistas a que se refieren los dos
prrafos anteriores, cuando se revoque el de todos los dems.

B. Responsabilidades de los Consejeros

71 Artculo 144 LGSM.
72 En el presente trabajo entenderemos como pblicas aquellas empresas que
cotizan sus acciones en un mercado de valores reconocido.

55

Tanto la Ley, como diversas disposiciones de carcter

administrativo73, imponen la obligacin de divulgacin oportuna de
informacin relativa a eventos capaces de influir en los precios de las
acciones. Las sanciones que se pueden derivar de esta obligacin
pueden ir desde multas hasta responsabilidades de tipo penal.
La Circular 11-14, actualmente la Circular nica, establece
importantes obligaciones a las emisoras de acciones, que entre otras
cosas incluye la necesidad de aprobar ciertos asuntos por parte del
Consejo de Administracin.
La LMV74 establece algunas responsabilidades indelegables
para los consejeros tales como; aprobar las operaciones que se aparten
del giro ordinario de negocios y que pretendan celebrarse entre la
sociedad y sus socios, con personas que formen parte de la
administracin de la emisora o con quienes dichas personas
mantengan vnculos patrimoniales o, en su caso, de parentesco por
consanguinidad o afinidad hasta el segundo grado, el cnyuge o
concubinario; la compra o venta del diez por ciento o ms del activo;
el otorgamiento de garantas por un monto superior al treinta por
ciento de los activos, as como operaciones distintas de las anteriores
que representen mas del uno por ciento del activo de la emisora.
Se establece que los miembros del consejo de administracin
sern responsables de las resoluciones a que lleguen con motivo de
los asuntos anteriores, salvo en el caso de estar exento de culpa y
haya manifestado su inconformidad.

C. Recompra de acciones

73 El artculo 16 Bis, el 14 Bis. 2 de la LMV, y la Circular 11-28 de la CNBV,

actualmente recopilada en la Circular nica de Emisoras.
74 Artculo 14 LMV.

56

Se establece la posibilidad de que las emisoras recompren sus

acciones en el mercado de acuerdo con las reglas establecidas en la
misma ley. En caso de que se haga la recompra en violacin de las
disposiciones legales, se establece como sancin a los consejeros
multas importantes que pueden ser hasta del monto de la transaccin.

D. Insider Trading y Revelacin de Informacin

El tema de Insider Trading o transacciones con uso de
informacin privilegiada es muy amplio, hasta donde alcanza?, a
quien aplica?, si un funcionario de la empresa le llama a su esposa
para comentarle que la empresa va a reportar en unos das
importantes perdidas y esta vende sus acciones entonces se considera
insider trading pero, Qu pasa si un mesero los escucha y tambin
vende?, Se ha llegado a debatir incluso sobre su sola sancin pues
algunos argumentan que el poder realizar transacciones con
informacin privilegiada es el premio que los funcionarios de la
empresa se merecen y que no debe haber ninguna sancin, en sentido
contrario, otros argumentan que existe un dao claro para la sociedad
y el mercado y que tal conducta debe ser sancionada. Existen varios
estudios importantes y el tratamiento del tema es extenso75.
En Mxico, en el artculo 52 bis. 3 de la LMV, se establecen las
sanciones a las que pueden ser acreedores los diversos participantes
75 Khanna, Naveen, Slezak, Steve L., Bradley, Michael H. Insider Trading,
Outside Search and Resource Allocation: Why Firms and Society May Disagree on
Insider Trading Restrictions, Review of Financial Studies, Volume 7, number 3,
1994. Beny, Laura N., A Comparative Empirical Investigation of Agency and
Market Theories of Insider Trading, University of Michigan at Ann Arbor, Law
School, Working Paper. Bris, Arturo, Do Insider Trading Laws Work?, Yale
University, International Center for Finance, Working Paper, 2000.

57

del mercado de valores, entre estas se encuentran previstas las

sanciones por el uso de informacin privilegiada por parte de los
miembros del consejo de administracin.
Se entiende como Insider Trading o transacciones con uso de
informacin privilegiada, la compra o venta de acciones realizada por
un funcionario de la empresa u otra persona con acceso a informacin
privilegiada, es decir, que no es accesible al pblico en general.
La informacin privilegiada se define en la LMV76 que
establece como tal el conocimiento de eventos relevantes que no
hayan sido revelados al publico, a su vez, se entiende por evento
relevante todo acto, hecho o acontecimiento capaz de influir en los
precios de los valores inscritos en el registro nacional de valores.
La ley de la materia, establece la obligacin para las emisoras
de informar al publico, a travs de la bolsa, los eventos relevantes
relativos a ellas en el momento en que ocurran.
Sin embargo, existe la posibilidad de diferir su divulgacin,
siempre que:
I. Adopten las medidas necesarias para garantizar que la
informacin relativa sea conocida exclusivamente por las personas
que sea indispensable que a ella accedan;
II. No se trate de actos, hechos o acontecimientos consumados;
III. No exista informacin en medios masivos de comunicacin,
que induzca a error o confusin respecto del evento relevante, y
IV. No existan movimientos inusitados en el precio o volumen
de operacin de los valores, considerndose por aquellos, cualquier
cambio en la oferta o demanda de los valores o en su precio, que no
sea consistente con su comportamiento histrico y no pueda
explicarse con la Informacin que sea del dominio publico.
Las personas que dispongan de informacin privilegiada,
debern abstenerse de efectuar operaciones por cuenta propia o de
76 En su artculo 16 bis.

58

terceros o, en su caso, informar o dar recomendaciones a terceros para

que se realicen operaciones, con cualquier clase de valores, cuyo
precio pueda ser influido por dicha informacin en tanto esta tenga el
carcter indicado.
Se presume que tienen conocimiento de eventos relevantes con
carcter de informacin privilegiada relativa a las emisoras de que se
trate:
Los miembros del consejo de administracin, directivos,
gerentes, factores, auditores externos independientes, comisarios y
secretarios de rganos colegiados de las sociedades.
Los accionistas, los miembros del consejo de administracin,
directivos, gerentes y factores de las sociedades que directa o
indirectamente tengan el control del diez por ciento o ms de las
acciones representativas de su capital social. Para estos efectos,
computaran aquellas acciones propiedad de otra persona sobre la cual
dichos accionistas ejerzan la patria potestad o estn afectadas en
fideicomisos, sobre los cuales tengan el carcter de fideicomitente o
fideicomisario;
Los miembros del consejo de administracin, directivos,
gerentes y factores de las sociedades integrantes del grupo
empresarial al que pertenezca la emisora;
Los prestadores de servicios independientes a dichas sociedades
y sus asesores en general, as como los factores de cualquier empresa
o negocio que haya participado, asesorado o colaborado con una
sociedad emisora, en cualquier evento que pueda significar
informacin privilegiada;
Los accionistas que detenten el control del 5% o ms del capital
social de instituciones de crdito
Los accionistas que detenten el control del 5% o ms del capital
social de las sociedades controladoras de grupos financieros o de
instituciones de crdito, as como quienes detenten el control del 10%
o ms del capital social de otras entidades financieras, cuando todas
59

ellas formen parte de un mismo grupo financiero y al menos uno de

los integrantes del grupo sea emisor de valores inscritos en el registro
nacional de valores, y los miembros del consejo de administracin de
las sociedades controladoras y entidades financieras.
Al grupo de personas que tenga el veinticinco por ciento o ms
de las acciones representativas del capital social de una emisora,
relacionadas ya sea patrimonialmente, como controladoras o
sociedades integrantes de un mismo grupo empresarial; el cnyuge o
concubinario, y aquellas personas vinculadas por razn de parentesco
por consanguinidad o afinidad hasta el segundo grado o civil.
Aquellas personas que realicen operaciones con valores
apartndose de sus patrones histricos de inversin en el mercado y
que razonablemente puedan haber tenido acceso a la informacin
privilegiada a travs de las personas a que se refieren los supuestos
anteriores. La ley presume como posibles medios de acceso a la
informacin privilegiada el contacto o sostenida comunicacin con
las personas detalladas anteriormente, cnyuges o concubinos,
parientes, socios o amigos.
Como se puede observar, los alcances de la provisin anterior
resultan importantemente amplias y cubren muy variados supuestos
en los que incluso consideramos se puede caer de manera no
intencional.
Las sanciones previstas para la violacin de lo anteriormente
expuesto puede resultar en multas de hasta el doble de los beneficios
obtenidos en la transaccin adems de multas calculadas conforme al
rendimiento de los fondos de inversin, en caso de que la operacin
no reporte ganancias, se impondra una sancin hasta de 5,000 veces
el SMGV para el DF.
La Ley establece varias sanciones, entre ellas existen sanciones
penales para todo tipo de violaciones a lo anteriormente referido, sin
embargo, a la fecha no existe un caso de aplicacin o incluso de
presentacin de denuncias de este tipo.
60

En todas las sanciones, el rgano encargado de realizar las

investigaciones y aplicar las multas es la CNBV. En cuanto a la
responsabilidad penal, la denuncia deber interponerse por la SHCP
con la opinin de la CNBV.
Es importante sealar que la Circular nica, tal como lo haca la
circular 11-29 de la CNBV, prev mecanismos y requerimientos de
informacin con el fin de asegurar una ms amplia y mejor revelacin
de informacin en los prospectos de colocacin de valores, as como
el acceso del pblico a las solicitudes antes mencionadas.
La Circular prev la informacin que debe ser revelada por las
emisoras en general, entendiendo que se debe revelar toda
informacin sobre eventos relevantes, por considerarse capaces de
influir en los precios de los valores que son materia de intermediacin
en el mercado como condicin necesaria para dar mayor certidumbre
e igualdad para la toma de decisiones de inversin, entendiendo por
eventos relevantes los actos, hechos o acontecimientos capaces de
influir en el precio de los valores. Ello, sin perjuicio de que las bolsas
de valores puedan establecer en sus reglamentos interiores en forma
enunciativa actos, hechos o acontecimientos que se consideren como
eventos relevantes.
La misma Circular autoriza a la BMV a requerir informacin de
los emisores, e investigar movimientos inusitados en el intercambio
de los valores.
Los responsables de la divulgacin de dicha informacin son el
presidente del consejo de administracin, el director general y los
directores de primer nivel o en su caso la persona designada para tal
efecto ante la CNBV y la BMV.

3. Disposiciones de cumplimiento voluntario

61

Como hemos apuntado arriba, uno de los castigos ms

importantes que se observan para un mal gobierno corporativo
proviene del propio mercado. En este sentido, son de primordial
importancia adems de la legislacin y disposiciones administrativas,
las disposiciones de cumplimiento voluntario que encontramos
principalmente en el mercado de valores. Entre estos encontramos en
los mercados de capitales del mundo, cdigos de tica, cdigos de
conducta, manifiestos, documentos de trabajo de rondas
internacionales conocidos como White Papers, y los muy
importantes cdigos de mejores prcticas. En Mxico los ms
importantes son el Cdigo de tica de la Comunidad Burstil de 1998
y cuyo fin principal es el proteger la integridad del mercado burstil y
los intereses de los inversionistas a travs de regular la actuacin de
los profesionales del mercado y especialmente, el Cdigo de Mejores
Prcticas Corporativas77.
El Cdigo de Mejores Prcticas Corporativas (CMPC) fue
realizado a iniciativa del Consejo Coordinador Empresarial y
mediante la implementacin de un comit asesor en el cual
participaron importantes empresarios, acadmicos y consultores. El
CMPC fue retomado por las autoridades mediante la Circular 11-29 y
11-33 de la CNBV y en la actualidad por la Circular nica de
Emisoras. El mismo ha sido recomendado para las compaas cuyas
acciones se encuentran registradas en el Registro Nacional de Valores
e Intermediarios y a las Bolsas de Valores, as como requerido a las
77 Un interesante estudio sobre el cumplimiento voluntario de estndares de
gobierno corporativo y su regulacin es el memorandum elaborado por Millstein,
Ira M. Y Whitehead, John C., titulado Proposal for Legislation relating to
Voluntary Corporate Governance Standards and Disclosure on a Comply or
Explain Basis, para el Senado Estadounidense, consultable en la direccin:
http://www.weil.com/wgm/cwgmhomep.nsf/Files/MillsteinWhiteheadProposals/$fil
e/MillsteinWhiteheadProposals.pdf

62

anteriores personas a proporcionar la informacin pertinente respecto

al cumplimiento que se da a estas prcticas recomendadas en el
CMPC78.
Las recomendaciones del CMPC tienen como objetivos
principales79:
Que las sociedades amplen la informacin relativa a
su estructura administrativa y a las funciones de sus rganos
de gobierno.
Que las sociedades cuenten con mecanismos que
procuren que su informacin financiera sea suficiente.
Que existan procesos que promuevan la participacin y
comunicacin entre los consejeros.
Que existan procesos que fomenten una adecuada
revelacin a los accionistas.
Si bien el CMPC no es obligatorio, el mismo establece
recomendaciones que deben acatar tanto consejeros, directores,
comisarios y accionistas y es muy til al momento que establece
importantes recomendaciones respecto a la informacin que deben
tener los consejeros respecto al ejercicio de sus funciones y las
responsabilidades en que pueden incurrir, se introduce el concepto de
consejeros patrimoniales as como consejeros independientes en
78 En caso de que las emisoras no informen sobre el grado de adhesin al CMPC,
las mismas pueden ser sancionadas incluso con la suspensin de sus emisiones
hasta en tanto no divulguen la informacin de referencia. Vanse los casos por
ejemplo de la suspensin de la cotizacin de acciones y la negociacin de valores
de deuda del 11 empresas el 1 de julio de 2003 por no haber entregado el informe
respecto al grado de cumplimiento con el CMPC en atencin a lo establecido por la
circular nica de emisoras.
79 Danel Daz Roberto, Cdigo de Mejores Prcticas Corporativas, estudio
realizado para el trabajo El Gobierno Corporativo en Mxico, Instituto Mexicano de
Ejecutivos de Finanzas, A.C. op. cit. pp. 31.

63

trminos claros y diferenciados de lo que normalmente se entiende

por tal en la prctica mexicana. Asimismo, se establecen
recomendaciones respecto a derechos que se deben buscar a favor de
los accionistas e inversionistas en general que no estn regulados en
ley, clarifica el concepto de conflicto de intereses del artculo 156 de
la LGSM en cuanto ampla el concepto a cualquier situacin de la que
se pueda derivar un conflicto de inters y abstenerse de participar en
la deliberacin correspondiente. Debido a la obligatoriedad que se ha
establecido en las circulares relativas para que las emisoras revelen su
grado de cumplimiento al mismo, el CMPC es un excelente vehculo
de informacin para el mercado y la formacin de los precios en el
mismo.
Los datos publicados por la Comisin Nacional Bancaria y de
Valores revela que el grado de adhesin al CMPC se ha incrementado
ao con ao, slo de 2000 a 2001, el grado de cumplimiento se
incremento en 67% en general80. Las emisoras crearon los comits
sugeridos al interior de sus consejos de administracin, el comit de
auditoria de cada vez ms empresas fue presidido por consejeros
independientes, se crearon polticas para la utilizacin de activos, los
comits revisaron las polticas contables, y se crearon mayores
canales de informacin lo que demuestra la efectividad del CMPC
pese a su falta de obligatoriedad.
De tal forma, el CMPC se incorpora a la prctica internacional
en donde los pases ms desarrollados del mundo han creado este tipo
de Cdigos e instrumentos de autocontrol y ha sido muy til para
delinear el camino que debe ir tomando la legislacin y las
disposiciones administrativas en materia de gobierno corporativo y
derechos a los accionistas.

80 http://www.cnbv.gob.mx, Informe sobre la Aplicacin del Cdigo de Mejores

Prcticas Corporativas. 2001., presentacin Jorge Familiar, op. cit. p. 8-14.

64

4. Otros instrumentos y regulaciones

Existen otros muchos instrumentos que regulan de alguna u otra
forma derechos de los accionistas. Desde los tratados de Libre
Comercio, los acuerdos para la promocin y proteccin reciproca de
las inversiones (APRIS), cada una de las leyes especiales que
regulan sectores especficos, leyes relacionadas tales como las de
materia fiscal, materia aduanera, inversin extranjera, hasta incluso y
de manera importante las leyes que imponen obligaciones a empresas
extranjeras que cotizan acciones en mercados internos de otros pases
como es el caso de la Ley Sarbanes-Oxley de 2002, surgida como
reaccin a los escndalos de gobierno corporativo en los Estados
Unidos81. La aplicabilidad de estas disposiciones depende tanto del
tipo de accionista como del tipo de inversin. Los derechos que
otorgan estas leyes se encuentran dispersos y poco relacionados lo
cual complica su efectividad adems que muchos de los recursos para
hacerlos valer son confusos o muy tardados. De cualquier forma,
resulta tambin importante apuntar que faltan estudios serios y
sistemticos sobre los derechos que se otorgan al inversionista, y en
especial al accionista, en cada uno de estos instrumentos.

81 Nueva Ley Pesa sobre los ADR Latinos, Wall Street Journal Americas,
publicado en el peridico Reforma el mircoles 14 de agosto del 2002, seccin
negocios pag. 7. McMahon, Laura J. The Sarbanes-Oxley Act of 2002: What Does
it Mean for Mexican Companies?, presentacin ante el Instituto Mexicano de la
Mediacin, Houston Texas, Fullbright & Jaworski, LLP, 2002.

65

CONCLUSIONES
Tras revisar el marco de gobierno corporativo y la regulacin
aplicable en esta rea en Mxico, hemos analizado innumerables
teoras, posturas, instrumentos legales, reglamentos, circulares y otros
instrumentos normativos. Convencidos de la importancia primordial
de los derechos del inversionista como variable para el crecimiento de
los mercados de valores y su relevancia en la economa de un pas en
general, hemos revisado la transicin que vivi nuestro sistema en
materia de legislacin relativa a derechos de los inversionistas en
general, para realizar con ello el estudio detallado de los derechos de
los accionistas sus repercusiones y sus implicaciones.
Hemos hecho un anlisis exhaustivo de los derechos de los
accionistas en los dos contextos generales en que las empresas
funcionan; la empresa cerrada y la empresa pblica que cotiza sus
acciones en mercados de valores, con lo cual hemos evidenciado las
diferencias existentes en su regulacin y los derechos que otorgan.
El espacio no nos ha permitido analizar todas las implicaciones
y la importancia de los derechos con que cuentan los accionistas,
hemos tenido que pasar por alto muchos temas y asuntos
relacionados, as como la importancia de la efectividad y aplicacin
de esta regulacin respecto al accionista. No hay derecho si no hay
aplicacin y sancin.
Hemos hecho algunas consideraciones y emitido juicios de
valor respecto de varias disposiciones y estructuras legales,
apuntando a reformas concretas y determinando los pendientes y los
caminos que considero se deben seguir en materia de gobierno
corporativo y derechos de los accionistas en nuestro pas con el nico
fin de concretar las reformas que se han iniciado con un buen rumbo

66

y concretar y conseguir la efectividad de los derechos de los

inversionistas que permitan que el capital se encuentre seguro y
protegido a fin de que las personas dispongan sus recursos en nuestro
pas y con ello se logre un crecimiento de las empresas y la economa
del pas crezca igualmente.
El anlisis que hemos realizado utilizando herramientas de
anlisis econmico, estadstica, teora de administracin de empresas
y derecho comparado, nos ha permitido determinar cuales son los
derechos sobre los que se debe trabajar ms en nuestro sistema, qu
se debe privilegiar y cuales son los problemas a los que nos
enfrentamos al considerar estas situaciones en nuestro pas.
Para una correcta aproximacin a los retos que enfrenta el
gobierno corporativo y su tratamiento en Mxico, consideramos til
el ver al gobierno corporativo y en especial a los derechos de los
accionistas como una red de proteccin tal como es aquella que
utilizan los trapecistas en el circo. Los accionistas, como los
acrbatas, invertirn y arriesgaran sus recursos en las empresas y
proyectos de nuestro pas, en la medida en que confen y comprueben
la efectividad de esa red, esa red es el gobierno corporativo.
En nuestro pas, la red se conforma de muy diversos elementos
que otorgan proteccin: la Constitucin, los tratados internacionales,
la ley, reglamentos, instrumentos de regulacin administrativos
especialmente las circulares, los sistemas de autorregulacin, las
calificadoras, el funcionamiento general de los mercados, la
supervisin y la efectividad.
En todos los elementos de la red intervienen diferentes factores
y elementos que hacen de la misma un sistema complejo e
interrelacionado.
Considero que del anlisis realizado en el presente estudio, se
desprenden los siguientes factores comunes; el sistema debe de
buscar competitividad y eficiencia favoreciendo primordialmente los

67

elementos de informacin, integridad, transparencia y seguridad en el

mercado.
La regulacin debe ser construida sobre estos elementos
comunes, deben ser la piedra angular y el eje de movimiento de toda
la legislacin, la regulacin y la supervisin, a fin de crear un sistema
que favorezca el crecimiento eficiente del mercado de capitales pues
la evidencia internacional y el anlisis aqu realizado as lo
comprueban.
Es evidente que para lograr el cumplimiento de estos principios
se debe atender a innumerables cuestiones que requieren estudios y
evidencia fuerte para cualquier reforma o acercamiento, sin embargo,
el contexto general debe ser siempre el de competitividad y
eficiencia, a travs de los elementos apuntados.
Considerando lo anterior, las reas que merecen ms atencin
en el sistema mexicano son muchas y muy variadas pues resulta
evidente que nuestro sistema no ha sido construido as y existe una
gran falta de coherencia y armona en el mismo. Primordialmente,
considero que las reas de trabajo son aquellas que incrementen la
proteccin de los accionistas en materia de informacin. Se debe
buscar que la informacin sea oportuna, til, de calidad y obviamente,
veraz. La informacin que se otorgue a los accionistas y al mercado
debe permitir la correcta formacin de los precios en el momento
oportuno, debe ser equitativa y simtrica entre los agentes internos y
externos de la empresa y adems permitir la operatividad al favorecer
mayores volmenes de transacciones. A este respecto, se deben de
favorecer la mayor cantidad de documentos, informes, anticipacin en
la entrega de los mismos, el uso de estndares generales para la
apreciacin de la misma y la calificacin y los dictmenes de la
informacin. Todo ello, sin imponer cargas exageradas a las
empresas. Es importante mencionar que varios acadmicos
destacados han llamado la atencin sobre la importancia de
diferenciar entre los derechos que deben otorgar las empresas
68

pblicas y las empresas cerradas. Suena ilgico imponer la carga de

informes financieros trimestrales apegados a los GAAP, dictaminada
y calificada para las empresas que no tienen ni siquiera un empleado.
La legislacin como lo hemos diferenciado en el presente trabajo,
debe ser acorde con las necesidades de informacin de los accionistas
que participan en ella. Las reglas de informacin debern ser mucho
ms exigentes en materia de empresas que cotizen sus acciones en
mercados de valores; se debern de revelar todo tipo de eventos,
prospectos, darle calificacin a su informacin adems de ser
publicada constantemente y actualizada en periodos cortos de tiempo,
utilizar altas tecnologas para su difusin y estar al alcance de todos
los inversionistas. Las sociedades cerradas no necesitan contar con tal
cantidad de regulacin en la mayora de los casos, sin embargo, la
LGSM s necesita importantes reformas a este respecto, pues el ser
una sociedad cerrada no exime la necesidad de los accionistas de la
informacin pertinente para la toma de decisiones para con ello evitar
la expropiacin de los accionistas minoritarios por parte de los
mayoritarios, o la falta de alineacin de intereses.
En cuanto a los temas de Integridad, Transparencia y Seguridad,
considero que pudieran verse como subordinados o secundarios
respecto al relativo a la informacin. Si existe un buen sistema de
informacin, la transparencia, la seguridad y la integridad vendrn
seguramente de la mano. Existen, sin embargo, algunos elementos
relevantes dignos de considerar. Dentro de estos tpicos encontramos
la importancia de la responsabilidad y la tica en el mercado. Las
medidas regulatorias y el marco jurdico deben de ir acompaados de
la responsabilidad de cada uno de los participantes del mercado.
Ninguno de los agentes que participan en el mercado de valores es
tico o responsable por naturaleza, por ello, todos los participantes y
la red de proteccin, deben crear los incentivos necesarios para que
las empresas sigan el camino de la tica y la responsabilidad que
aseguren la integridad, la transparencia y la seguridad. Los incentivos
69

como ya dijimos son en primer lugar la informacin clara, precisa,

oportuna y veraz, pero adems, se debe crear un rgimen de
responsabilidades eficiente y fcil de entender y aplicar que involucre
a todos los participantes, incluyendo las empresas como personas
morales, los accionistas, los consejeros, los comisarios, los auditores,
los funcionarios, los consultores y los abogados. Se deben de crear
estructuras adecuadas para las reuniones de las asambleas y la
participacin de los accionistas en ellas, resolver correctamente las
cuestiones relativas al voto, representacin, independencia,
compensaciones, operaciones con partes relacionadas, fraude a la ley
y sanciones adecuadas, as como su efectividad y sus consecuencias.
La tarea propuesta no es fcil, en el presente trabajo hemos
propuesto algunas modificaciones en la red general pero quedan
enormes esfuerzos por realizar en materia de investigacin y estudios.
Considero que tal como lo he mencionado a travs de todo el trabajo,
las reformas deben de abarcar a mltiples instrumentos, entre los que
se encuentran; la Ley General de Sociedades Mercantiles, la Ley del
Mercado de Valores, varias leyes especiales, las leyes que regulan la
supervisin y la aplicacin de las normas de gobierno corporativo, los
instrumentos y las clases de sanciones as como los mecanismos de
aplicacin e impugnacin.
Considero de primordial importancia el hacer reformas a la
LGSM para adecuarla a un entorno moderno de negocios e
informacin. Como lo expliqu ms arriba, se deben introducir
mayores derechos a las minoras y evitar considerar a la minora
como aquel accionista que detente el 33 por ciento de las acciones, tal
como nuestra ley lo hace. Ese nmero mgico del 33 por ciento que
abre o cierra derechos es obsoleto. Iguales reformas se deben
observar en cuanto a los temas de derechos de oposicin, voto por
correo, el no bloqueo de acciones, derechos de informacin,
participacin de los consejeros en asambleas, exigencia de

70

responsabilidad civil o penal en contra de los administradores y

funcionarios, entre otros.
Se deben de crear mucho mejores derechos en cuanto a la
posibilidad de los accionistas de acceder a la justicia, sea
administrativa o judicial para oponerse a decisiones de las asambleas,
resistir abusos mayoritarios o exigir responsabilidades. Se debe
permitir el voto por correo, se debe quitar el bloqueo impuesto a las
acciones durante las asambleas de accionistas, se deben aumentar
todo tipo de derechos de informacin y se debe permitir el acceso al
consejo de administracin con un menor porcentaje de acciones que
las que actualmente establece la ley.
En relacin a las empresas pblicas en especfico, as como a
instituciones financieras y de crdito, se deben mejorar las
responsabilidades de los administradores, de los consejeros y del
comisario. Se deben mejorar de manera importante las definiciones
legales y establecer un mucho mejor sistema de divisin de funciones,
especialmente la funcin del comisario. Considero igualmente
importante introducir la obligatoriedad de disposiciones parecidas a
las que se encuentran en el Cdigo de Mejores Prcticas Corporativas
o hacer del mismo un cuerpo normativo. Se deben introducir reformas
que incorporen la regulacin de los grupos econmicos para con ello
supervisar y hacer obligatoria la revelacin de informacin respecto a
todas las empresas parte de la empresa listada.
Respecto a la Circular nica de Emisoras, considero que la
misma es una disposicin moderna y coherente en materia de
gobierno corporativo para las emisoras de valores y ha sido un acierto
de la administracin establecer todas las disposiciones que regulan a
estas empresas y entes en un solo documento. Existen, sin embargo,
graves problemas de inconstitucionalidad respecto a estas circulares
que es preciso mencionar aunque sea tangencialmente. La Circular
nica de Emisoras, es una disposicin normativa repleta de
obligaciones que se imponen a las empresas que cotizan sus acciones
71

en el mercado, existen en ella sanciones en contra de su inobservancia

y se disponen conductas obligatorias. En un sistema de
administracin pblica tal como el que ha establecido nuestra
Constitucin las obligaciones y sanciones no se pueden establecer por
medio de los instrumentos normativos derivados de la facultad
reglamentaria del ejecutivo, sino que ms bien, deben ser establecidos
por el legislativo por medio de una ley de observancia general. En
este sentido es importante sealar la necesidad y la conveniencia de
que todas estas obligaciones y disposiciones de este tipo de circulares
sean establecidas en una ley o sean incorporadas a la LMV.
Otro de los temas relevantes en cuanto a retos y oportunidades
en el conjunto de reformas propuestas es el de la autorregulacin. Si
bien el mismo es un asunto complicado pues nunca existir el punto
medio y probablemente tampoco exista nunca un mnimo consenso
respecto a que es lo adecuado en este sentido, es importante
considerar que el mercado, en muchos casos, es ms inteligente que el
legislador y por tanto puede resultar mejor para la regulacin el que
los mismos agentes se autorregulen dados unos mecanismos legales
de incentivos adecuados.
Lo anterior podra implicar desde regulacin de la Bolsa
Mexicana de Valores hasta cdigos de tica, conducta o prcticas
corporativas que resulten voluntarias para las empresas pero que dada
su importancia en otorgar seguridades al inversionista, el mercado las
valore y les otorgue plusvala a aquellas empresas que aplican estos
instrumentos. Propongo por ejemplo crear agencias calificadoras de
los procesos de gobierno corporativo al interior de las empresas y de
los derechos al inversionista que las mismas otorgan. Empresas o
personas interesadas en invertir, podran acudir a las empresas
interesadas en capitales y revisar las certificaciones o calificaciones
con las que cuenten estas empresas, las cuales si son de agencias
reconocidas y serias (pudiendo ser gubernamentales o no) darn la
seguridad necesaria al inversionista para que aporte los capitales
72

necesarios y con ello el mismo estar seguro de los derechos con los
que cuenta. De alguna u otra forma esto funciona en el mercado al
momento en que se contrata a despachos de abogados, contadores y
consultores a fin de que determinen el estado general de las empresas
a comprar o en las cuales alguien pretende invertir, proceso
comnmente conocido como due dilligence. Sin embargo, es claro
que esto tiene innumerables desventajas tales como lo costoso del
proceso, lo tardado y muy importante, la poca especializacin de las
personas que realizan estas auditorias, todo lo cual resulta poco til
para que existan inversionistas pequeos o de fcil entrada y salida.
Es importante dejar claro que no estoy proponiendo una sobre
regulacin de el mercado materia del presente estudio. Muy por el
contrario, lo que pretendo como contribucin es sealar la
importancia de ciertos elementos a proteger y a considerar en materia
de regulacin a la empresa y al mercado de capitales a fin de que el
mismo sea siempre competitivo y eficiente. El presente estudio ser
til en la medida en que tanto el legislador, como el regulador, como
las empresas o cualquier otro participante en este mercado, considere
la importancia y relevancia del gobierno corporativo, se tome
conciencia de la influencia e importancia que tiene para el
crecimiento del mercado de capitales mexicano, y se adopten medidas
para lograr su desarrollo e incorporacin en todas las reas de
importancia para el desarrollo de la empresa, en especial, el mercado
de capitales.

73

BIBLIOGRAFA

Fuentes
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