Apostila Administracao Financeira

ADMINISTRAO FINANCEIRA
INFORMAES SOBRE A DISCIPLINA

I EMENTA
Instrumentos para anlise de viabilidade de planos de negcios: Payback Simples, Payback
Descontado, Valor Presente Lquido e Taxa Interna de Retorno; Capital de
Giro: Clculo de Necessidade de Capital de Giro, Clculo de Investimento em Capital de
Giro; Medidas para minimizar a necessidade de Capital de Giro, Ciclo Operacional e Ciclo de
Caixa; Construo do Fluxo de Caixa de um Plano de Negcios: Investimentos, Receitas,
Custos, Imposto de Renda, Taxa Mnima de Atratividade, Perodo do Plano de Negcios,
Valor Residual, Incluso de Capital de Giro, Fluxo de Caixa Operacional; Gesto de Contas a
Receber: Poltica de Crdito, Medidas para Minorar o perodo de contas receber; Concesso
de Crdito, Gerenciamento dos prazos de contas a receber, Clculo de ndices de liquidez e de
solvncia longo prazo, Clculo de medidas de giro, Clculo de medidas de rentabilidade;
Administrao Financeira de Estoques: Sistema ABC, Just in Time, MRP, Lote Econmico de
Compra, Medidas para minimizar o perodo de estoque; Como obter Financiamento: Aspectos
sobre risco, taxa de juros e modalidades disponveis.
II CARGA HORRIA TOTAL
16 horas, subdivididos em 02 encontros de 08 horas, cada.
III OBJETIVOS
O aluno ser capaz de Utilizar instrumentos de Administrao Financeira na tomada de
deciso no Campo da Gesto de Negcios, permitindo ao aluno a capacidade de projetar,
financeiramente, Plano de Negcios.
IV METODOLOGIA
Aulas expositivas
Discusso dirigida
Exerccios
Trabalhos em grupo
V CRITRIOS DE AVALIAO
o Presena Cada presena compor 10% da nota, perfazendo 20% da nota final, uma
vez que teremos 02 encontros de 08 horas/aula, cada.
o Exerccios em sala de aula Em cada aula teremos exerccios para serem resolvidos e
entregues ao professor. Cada encontro ter sees de exerccios que valero 40% da
nota. Esses exerccios sero resolvidos em dupla e comporo 30% da nota final.
o Trabalho Final do mdulo Ser disponibilizado um trabalho que valer 40% da nota
final. O assunto do trabalho, nmero de componentes, apresentao (se for o caso) e
data e meio de entrega sero informados pelo professor no primeiro dia do mdulo.
Quem Acredita, sempre alcana!

(Renato Russo)
INTRODUO
Para a Administrao Financeira, o objetivo econmico das empresas a maximizao
de seu valor de mercado, pois dessa forma estar sendo aumentada a riqueza de seus
proprietrios (acionistas de sociedades por aes ou scios de outros tipos de sociedades).
Os proprietrios de empresas privadas esperam que seu investimento produza um
retorno compatvel com o risco assumido, por meio de gerao de resultados econmicos e
financeiros (lucro e caixa) adequados por longo prazo. A gerao de lucro e caixa
importante tambm em empresas pblicas, pois com o reinvestimento desses resultados,
possvel executar a melhoria e a expanso dos servios oferecidos comunidade. Assim uma
empresa pode ser visualizada como um sistema que aumenta os recursos nela investidos.
A gerao permanente de lucros e caixa contribui para que uma empresa moderna
cumpra suas funes sociais, por meio de gerao de impostos, remunerao adequada dos
empregados, investimentos em melhoria ambiental, etc.
Com esse objetivo em mente, no importa se a empresa uma firma individual,
sociedade por quotas ou sociedade por aes. Para cada uma dessas, as boas decises
financeiras aumentaro o valor de mercado do capital prprio dos donos, e as decises ruins o
diminuiro.
Nesse mbito, o bom gestor financeiro enfatiza o fluxo de caixa, ou seja, entradas e
sadas de caixa. Ele mantm a solvncia da empresa, analisando e planejando o fluxo de caixa
para satisfazer as obrigaes e adquirir os ativos necessrios ao cumprimento dos objetivos da
empresa. Enquanto o contador volta sua ateno para a coleta e apresentao dos dados
financeiros, o gestor financeiro analisa os demonstrativos contbeis, desenvolve dados
adicionais e toma decises, baseado em suas avaliaes acerca dos riscos e retornos inerentes.
O papel do contador fornecer dados consistentes e de fcil interpretao sobre as operaes
passadas, presentes ou futuras da empresa. O gestor financeiro utiliza esses dados, na forma
como se apresentam ou aps realizar alguns ajustes, e os toma como um importante insumo
ao processo de tomada de deciso. Obviamente, isso no significa que os contadores nunca
tomem decises o que os administradores financeiros nunca coletem dados; mas, as nfases
principais da Contabilidade e de Finanas so muito distintas.
Isso posto, ressalta-se que a presente disciplina (Administrao Financeira) pretende
dar aos Gestores de Negcios uma noo sobre assuntos relevantes de finanas corporativas,
com vistas a permitir que os alunos desse curso tenham condies de tomar decises bsicas
de cunho financeiro.
CAPTULO 1. MTODOS PARA ANLISE DE VIABILIDADE FINANCEIRA DE

PLANOS DE NEGCIOS
Esse captulo tem como objetivo apresentar os principais mtodos utilizados para a
avaliao de fluxos de caixa. Sero analisados os mtodos de PAYBACK, VALOR
PRESENTE LQUIDO (VPL) e TAXA INTERNA DE RETORNO (TIR).
Payback Simples e Payback Descontado

muito usual, na prtica, falar-se do perodo de payback de uma proposta de
investimento. De uma forma genrica, o perodo de payback o tempo necessrio para
recuperar o investimento inicial.
Payback Simples
O payback Simples no leva em considerao a taxa de desconto do perodo, sendo
calculado simplesmente atravs do computo dos valores investidos e valores de entrada de
caixa.
Podemos explicar como se calcula o perodo de payback por meio de um exemplo. O
Exemplo a seguir apresenta os fluxos de caixa de uma proposta de investimento:
Exemplo 1:
50.000
0
30.000 20.000 10.000

1
5.000
4
Quantos anos precisaremos esperar at que os fluxos de caixa acumulados desse

investimento se igualem ou superem seu custo? Conforme indicado na figura, o investimento
inicial de R$ 50.000,00. Depois do primeiro ano, a empresa recupera R$ 30.000,00,
deixando R$ 20.000,00 a descoberto. O fluxo de caixa no segundo ano exatamente igual a
R$ 20.000,00, ou seja, o investimento se paga em exatamente dois anos. Em outras
palavras, o perodo de payback (ou simplesmente payback) de dois anos. Se exigssemos um
payback de, digamos, trs anos, o investimento seria aceitvel.
Com base na regra do perodo de payback, um investimento aceito se seu perodo de
payback calculado for menor que algum nmero predeterminado de anos.
Em nosso exemplo, ocorreu que o perodo de payback foi exatamente de dois anos.
Naturalmente, isso no ir acontecer sempre. Quando o nmero no exato, costume
trabalhar com fraes de anos.
Por exemplo, suponha-se que o investimento inicial seja de R$ 60.000,00 e os fluxos
de caixa de R$ 20.000,00 no primeiro ano e de R$ 90.000,00 no segundo ano. O fluxo de
caixa ao longo de dois anos R$ 110.000,00, e obviamente o plano de negcios se paga em
algum momento do segundo ano. Aps o primeiro ano, o plano de negcios recupera R$
20.000,00, deixando R$ 40.000,00 a serem cobertos. Para imaginar o ano fracionado, observe
que esses R$ 40.000,00 correspondem a R$ 40.000,00 / R$ 90.000,00 = 4/9 do fluxo de caixa
do segundo ano. Supondo que o fluxo de caixa de R$ 90.000,00 sejam pagos uniformemente
ao longo do ano, o perodo de payback seria, portanto , igual a 1 4/9 anos.
A regra de payback possui algumas limitaes. Em primeiro lugar, o perodo de
payback calculado simplesmente adicionando os fluxos de caixa futuros. No existe
nenhum procedimento de desconto, e o valor do dinheiro no tempo completamente

ignorado. A regra do payback tambm desconsidera diferenas de risco. O perodo de
payback poderia ser calculado da mesma maneira tanto para plano de NEGCIOS muito
arriscados, como para plano de NEGCIOS muito seguros.
Apesar dessas consideraes negativas, a regra de payback muito utilizada pelas
empresas devido a sua facilidade e sua simplicidade, principalmente quando trata-se de plano
de NEGCIOS sem muita importncia, onde um estudo detalhando impactaria em um custo
maior, prejudicando a rentabilidade final do plano de negcios.
VANTAGENS E DESVANTAGENS DA REGRA DO PERODO DE
PAYBACK
VANTAGENS
DESVANTAGENS
De fcil compreenso
Ignora o valor do dinheiro no tempo
Leva em conta a incerteza de fluxos Tem um vis contra plano de NEGCIOS
de caixa mais distantes
de longo prazo tais como os de pesquisa e
desenvolvimento e novos plano de
NEGCIOS
Tem um vis a favor da liquidez
Exige um perodo de corte arbitrrio
Ignora fluxos de caixa alm da data de corte
Payback Descontado
Incluindo o tempo no mtodo do payback simples eliminamos um de seus pontos
fracos e obtemos o mtodo do payback descontado, que mede o tempo necessrio para
recuperar o investimento, porm levando-se em considerao o valor do dinheiro no tempo.
A idia de incluir o custo de oportunidade do capital da empresa; o valor da melhor
alternativa abandonada em favor da alternativa escolhida.
Nesse caso, o valor da melhor alternativa abandonada medido pela taxa mnima de
atratividade ou custo de capital.
O custo do dinheiro pode ser includo da seguinte forma: Em cada ano do fluxo de
caixa do plano de negcios adicionamos a perda ocasionada pelo tempo e somamos de forma
acumulada at alcanar o valor do investimento, onde descobrimos o payback descontado.
Exemplo 2: A tabela seguinte registra o fluxo de caixa anual de um plano de negcios de
investimento com durao de cinco anos. Determinar o tempo necessrio para recuperar o
capital investido, considerando-se a taxa mnima de atratividade igual a 12% ao ano.
Ano
0
1
2
3
4
5
Fluxo de Caixa
-2.500,00 (investimento)
800,00
890,00
940,00
980,00
1.050,00
Soluo: O valor presente do investimento inicial na data zero o prprio valor do

investimento R$ 2.500,00. O valor presente do retorno no final do primeiro ano igual a R$
714,00 obtido com a formula VP = 800/1,12 = 714,00, considerando a taxa mnima de
atratividade igual a 12% ao ano. O VP acumulado no ano um igual a 1.786,00 ( R$

2500,00 + R$ 714,00 ). Procedendo dessa maneira at o quinto ano, obtemos os resultados
registrados na tabela seguinte:
Ano
0
1
2
3
4
5
Fluxo de Caixa
800,00
890,00
940,00
980,00
1.050,00
Valor Presente
714,00
710,00
669,00
623,00
596,00
Valor Presente Acumulado

-2.500,00
-1.786,00
-1.076,00
-407,00
216,00
811,00
O tempo de recuperao do capital investido encontra-se entre o terceiro e o quarto

ano. Realizando os devidos clculos obtm-se 3,65 anos.
Memria de calculo:
No terceiro ano falta 407,00 para completar o investimento. Dessa forma, temos trs
anos inteiros e a parte quebrada obtemos atravs de 407,00 / 623,00 = 0,6533.
Payback igual a 3 + 0,6533 = 3,65 anos.
Valor Presente Lquido

O valor presente lquido (VPL) uma tcnica sofisticada de anlise de oramentos
de capital, obtida subtraindo-se o investimento inicial de um plano de negcios do valor das
entradas de caixa, descontadas a uma taxa igual ao custo do capital da empresa, ou seja, uma
tcnica que considera explicitamente o valor do dinheiro no tempo.
Utilizando-se o VPL, tanto as entradas como as sadas de caixa so traduzidas para
valores monetrios atuais. Em outras palavras, o valor presente lquido uma medida de
quanto valor criado ou adicionado hoje por realizar um investimento, e esse valor pode ser
negativo o que significa que o plano de negcios no vivel, ou positivo o que significa
que o plano de negcios vivel.
Imagine que estejamos pensando em construir uma fbrica de calas jeans. Atravs de
pesquisas, podemos estimar o custo de implantao desse negcio com uma preciso razovel
porque sabemos o que ser necessrio comprar e construir para iniciar a produo. Ser um
bom investimento? Com base em nossa discusso, voc sabe que a resposta depende de o
valor do novo negcio ser maior que o custo de implantao. Em outras palavras, esse plano
de negcios tem VPL POSITIVO?
Exemplo 03: Para ilustrar como podemos calcular o VPL, suponhamos que o investimento
inicial desse plano de negcios seja de R$ 30.000,00 e que a partir do primeiro ano seguinte a
empresa comece a ter entradas anuais de R$ 6.000,00 durante 07 anos e de R$ 8.000,00 no
oitavo ano. Vamos considerar tambm que a taxa de desconto seja de 15%. A fbrica de cala
jeans vivel ?
O primeiro passo para respondermos essa pergunta construirmos o fluxo de caixa, conforme
abaixo:
8000
6000 6000 6000 6000 6000 6000 6000
30000
Conforme sugerido pela figura acima, temos efetivamente uma anuidade de 7 anos de
R$ 6.000,00 e mais uma entrada de caixa de R$ 8.000,00 daqui a 8 anos. O valor presente
total pode ser calculado das seguintes formas:
a) Por frmulas:
PMT1
PV =
PMT2
+
( 1 + i )1
PMT3
+
( 1 + i )2
PMT8
+
( 1 + i )3
( 1 + i )8
6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 8.000

PV =
1,15
1,152
1,153
1,154
1,155
1,156
1,157
1,158
PV = 5.217,39 + 4.536,86 + 3.945,10 + 3.430,52 + 2.983,06 + 2.593,97 + 2.255,62 + 2.615,21

PV = 27.577,00
VPL = -30.000,00 + 27.577,00
VPL = -2.423,00
b) Pela HP 12 C
30.000 CHS g Cfo
6.000 g CFj
7 g Nj
8.000 g CFj
15 i
f NPV
Resultado = -2.423,00
Significado das teclas

CHS
g
Cfo
CFj
Nj
i
f
NPV
Transforma o sinal de positivo p/ negativo

Utilizado para ativar as funes azuis
Utilizado para computar sada de capital
Utilizado para computar entrada de capital
Inclui parcelas iguais e consecutivas
Computa a taxa de juros
Utilizado para ativar as funes laranjas
Extrai o resultado do VPL
Portanto no se trata de um bom investimento, ou seja, a fbrica de calas jeans trar

um prejuzo de R$ 2.422,00 se for implementado. Se o VPL fosse positivo, a fbrica traria
lucros para o investidor. Conseqentemente, tudo o que precisamos saber sobre determinada
proposta, para aceit-la ou rejeita-la, se o VPL positivo ou negativo.
Esse estudo nos conduz a seguinte regra do valor presente lquido:

Um investimento dever ser aceito se seu valor presente lquido for positivo, e
rejeitado se for negativo.
Na eventualidade pouco provvel de que o valor presente lquido seja exatamente
igual a zero, ficaramos indiferentes entre realizar ou no o investimento.
Taxa interna de retorno TIR
A taxa interna de retorno, apesar de ser consideravelmente mais difcil de se calcular
mo do que o VPL, possivelmente a tcnica mais usada para avaliao de alternativas de
investimento, face a sua facilidade de interpretao pelas pessoas envolvidas em tcnicas de
oramento de capital, entretanto isso no significa que seja a tcnica mais eficiente.
muito mais fcil um acionista interpretar e julgar um retorno de 20% sobre o investimento do
que lhe dizer que o retorno ser de R$ 5.000,00 a uma taxa de desconto de 17%, por exemplo.
Quando mencionamos 20%, podemos comparar com outras oportunidades de investimento,
entretanto quando falamos R$ 5.000,00 as coisa ficam um pouco no ar.
Conforme veremos, a taxa interna de retorno est intimamente relacionada ao VPL,
e nada mais do que uma taxa de desconto que faz com que o VPL de um investimento seja
zero.
Para ilustrar a idia por trs da TIR, considere um plano de negcios que custa R$ 100,00 hoje
e rende R$ 110,00 daqui a um ano. Suponha que lhe faam a seguinte pergunta: Qual o
retorno desse investimento? O que voc responderia ? Parece tanto natural quanto bvio
afirmar que o retorno 10%. De fato, conforme veremos a seguir, 10% a taxa interna de
retorno, ou TIR, deste investimento.
Suponha que desejamos calcular o VPL desse simples investimento. A uma taxa de desconto
r, o VPL :
VPL = -100,00 + 110/(1+r)
Agora, suponha que ignorssemos a taxa de desconto e consideremos que o VPL seja
igual a zero. Sabemos que somos indiferentes entre aceitar ou recusar um investimento com
VPL igual a zero, pois quando isso ocorre significa que encontramos o ponto de equilbrio
econmico, onde no h nem ganho e nem perca de capital. Fazendo essas consideraes,
temos condies de calcular a taxa de desconto, que nesse exemplo especfico ser a TIR face
VPL ser igual a zero.
VPL = 0 = -100 + 110/(1+r)
100 = 110/(1+r)
1 + r = 110/100 = 1,1
r = 0,1 = 10%
Essa taxa de 10% o que chamamos de retorno do investimento. Acabamos de ilustrar
que a taxa de retorno de um investimento a taxa de desconto que faz com que o VPL seja
igual a zero.
Com base na regra da TIR, um investimento aceito se a TIR maior que o retorno
exigido. Caso contrrio deve ser rejeitado.
No exemplo acima onde encontramos r = 10%, se o retorno exigido fosse de 20% deveramos
rejeitar o plano de negcios, pois teramos um VPL de R$ 8,33. Caso o retorno exigido fosse
de 5%, deveramos aceitar o plano de negcios pois teramos um VPL de R$ 4,76.
O clculo da TIR.
Observe que calcular a TIR para um nico perodo relativamente fcil, entretanto
quando examinamos fluxos de caixas com vrias entradas temos que calcular a TIR por
tentativa e erro, que se for feito no punho muito trabalhoso.
Calcularemos a TIR das seguintes formas:
Exemplo 4
a) Por tentativa e erro
Vamos utilizar a seguinte fluxo de caixa para nosso estudo:
Ano
0
1
2
Fluxo de Caixa
-100,00
60,00
60,00
Nesse caso especfico, os fluxos de caixa tm a forma de uma anuidade de R$ 60,00

com dois perodos. Para encontrarmos a taxa, podemos experimentar alguns valores diferentes
at obtermos a resposta. Se comessemos com uma taxa de 0%, o VPL obviamente seria
60,00/(1+0) + 60,00/(1+0)2 100,00 = 20,00. A uma taxa de 10% teramos:
VPL = -100,00 + 60,00/1,1 + 60,00/(1,1)2 = 4,13
Como temos que achar VPL igual a zero e encontramos VPL = R$ 4,13, teremos que
subir a taxa alm de 10%. Vamos tentar a uma taxa de 15%.
VPL = -100,00 + 60,00/1,15 + 60,00/(1,15)2 = -2,46
Como achamos VPL menor que zero, temos que diminuir a taxa, ou seja, a taxa de
15% fez com que VPL fosse negativo. Com isso, sabemos que a TIR est entre 10% e
15%. Vamos tentar ento uma taxa de 13,07%
VPL = -100,00 + 60,00/1,1307 + 60,00/(1,1307)2 = 0,00
Conclumos ento que a TIR de 13,07%, entretanto poderamos ficar vagando entre
estimativas de 14%, 11%, 12% e 13% at finalmente chegarmos na taxa de 13,07%.
Observem tambm que utilizamos um fluxo de caixa de somente duas entradas.
Imaginem um fluxo de caixa com 30 entradas e ns por tentativa e erro estivermos tentando
calcular a TIR. Um absurdo, no ? por isso que existem as calculadoras financeiras e as
planilhas eletrnicas.
10
b) Pela calculadora HP 12C
Significado das teclas

100,00 CHS g Cfo
60,00 g CFj
2 g Nj
f IRR
Resultado = 13,06
CHS
g
Cfo
CFj
Nj
f
IRR
Transforma o sinal de positivo p/ negativo

Utilizado para ativar as funes azuis
Utilizado para computar sada de capital
Utilizado para computar entrada de capital
Inclui parcelas iguais e consecutivas
Utilizado para ativar as funes laranjas
Extrai o resultado da TIR
Para fixar assimilao, resolveremos o exemplo a seguir:

Exemplo 5: Qual a TIR do fluxo de caixa abaixo ? Se exigirmos uma taxa de retorno de
18%, deveremos aceitar esse investimento ?
Ano
0
1
2
3
Fluxo de Caixa
-435,44
100,00
200,00
300,00
Pelo mtodo da tentativa e erro, traamos o perfil do VPL para diferentes taxas,
formando a tabela abaixo:
Taxa de Desconto
0%
5%
10%
15%
20%

R$ 164,56
R$ 100,36
R$ 46,15
R$ 0,00
R$ -39,61
Para confirmarmos a taxa de desconto de 15%:

VPL = -435,44 + 100,00/1,15 + 200,00/(1,15)2 + 300,00/(1,15)3 = 0,00
TIR = 15%
Pelo uso da calculadora HP 12C
435,44 CHS g Cfo
100,00 g CFj
200,00 g CFj
300,00 g CFj
f IRR
Resultado = 15%
TIR = 15%
Devemos aprovar o plano de negcios?
11
NO, pois a taxa de retorno exigida maior que a TIR do plano de negcios, INCORRENDO
EM PREJUIZO.
Problemas com a TIR
Os problemas com a TIR aparecem quando os fluxos de caixa no so convencionais
ou quando estamos tentando comparar dois ou mais investimentos para ver qual melhor. No
primeiro caso, calcular a TIR pode ser extremamente difcil de se responder. No segundo
caso, a TIR pode conduzir a deciso errada. Abaixo exemplos de fluxos de caixa
convencionais e no convencionais:
FLUXO DE CAIXA CONVENCIONAL: Uma nica sada de caixa no inicio do plano de

negcios e entradas de caixa no futuro.
8000
6000 6000 6000 6000 6000 6000 6000
0
30000
FLUXO DE CAIXA NO CONVENCIONAL: Podem ocorrer diversas sadas de caixa
durante a vida til do plano de negcios.
8000
6000 6000
0
6000 6000
6000
6
6000
10000
30000
a) Fluxos de caixa no convencionais

12
Exemplo 6: Imagine estarmos analisando um plano de negcios de minerao que requer

investimento de R$ 60,00. O fluxo de caixa no primeiro ano ser de R$ 155,00. No segundo
ano, a mina estar exaurida, mas teremos que gastar R$ 100,00 para restaurar o terreno. Com
isso, tanto no ano zero, como no ano dois, os fluxos de caixa so negativos.
Ano
0
1
2
Fluxo de Caixa
-60,00
155,00
-100,00
155
1
60
2
100
Para encontrarmos a TIR desse plano de negcios, podemos calcular o VPL a varias
taxas:
Obs.: Quando trata-se de fluxos de caixas no convencionais, a HP 12C comete erro, sendo
possvel seu clculo por tentativa e erro (na unha). Pela planilha excel tambm possvel
calcular, entretanto a planilha considera a menor das TIRs encontradas.
Taxa de Desconto
0%
10%
20%
30%
40%

- R$ 5,00
- R$ 1,74
- R$ 0,28
R$ 0,06
- R$ 0,31
Podemos notar que o VPL desse exemplo tem um comportamento bastante peculiar.
Vamos interpretar o que esta ocorrendo:
A medida que a taxa de desconto aumenta de 0% para 30%, o VPL passa de negativo
para positivo. O esperado teria sido o contrrio, porque nesse caso o VPL est
crescendo com o aumento da taxa de juros.
Quando a taxa de desconto ultrapassa os 30%, o VPL comea a tornar-se menor at
ficar negativo novamente.
Qual a TIR desse plano de negcios ? Sabemos que a TIR a taxa de desconto que
faz com que o VPL de um investimento seja nulo, entretanto se em algum momento o VPL
passa de negativo para positivo e de positivo para negativo, isso implica que existem DOIS
momentos em que VPL nulo. Esse um problema de taxas mltiplas de retorno, ou seja, a
possibilidade de que mais de uma taxa de desconto faa com que o VPL de um investimento
seja zero. Para interpretarmos melhor esse problema, visualizemos o grfico a seguir:
13
VPL x TIR
2,00
1,00
0,00
VPL
-1,00
5%
10%
15%
20%
25%
30%
33%
35%
40%
-2,00
-3,00
-4,00
-5,00
-6,00
TIR
Podemos visualizar que VPL zero quando a taxa de desconto 25%, e portanto essa
a TIR, todavia, o VPL tambm zero quando a taxa de desconto 33,33%. Qual dessas
taxas a correta? A resposta ambas ou nenhuma delas; para sermos mais precisos, no
existe resposta correta, clara.
Em nosso exemplo, a regra da TIR falha completamente. Suponha que nosso retorno exigido
seja de 10%. Pela regra da TIR deveramos aceitar esse plano de negcios, pois ambas as
taxas encontradas so superiores a 10%, entretanto, conforme mostra o grfico da VPL x TIR,
o VPL negativo a qualquer taxa de desconto inferior a 25%, portanto esse no um bom
investimento. Quando deveramos aceit-lo? Examinando o mesmo grfico, vemos que VPL
ser positivo apenas se a taxa exigida de retorno estiver entre 25 e 33,33%.
Concluso: Quando os fluxos de caixa no forem convencionais, fatos estranhos podem
comear a acontecer com a TIR, porm a regra do VPL, como sempre, funciona muito bem,
regra esta ltima que deve ser utilizada para dirimir duvidas em casos como esse.
b) Comparao entre dois ou mais investimentos

Esquecendo do problema de duas taxas TIR que um plano de negcios pode vir a ter
(em se tratando de fluxos de caixas no convencionais), poderia surgir outro problema
relacionado quando da comparao entre dois ou mais investimentos, que chama-se decises
de investimentos mutuamente excludentes.
Se dois investimentos so mutuamente excludentes, aceitar um significa rejeitar o
outro. Por exemplo, se possumos um terreno e queremos construir um empreendimento, ou
escolhemos um posto de gasolina, ou escolhemos um prdio comercial para locao de salas.
No podemos construir ambos no mesmo terreno, ou seja, ou um ou o outro.
14
Qual dos dois dar mais retorno aos acionistas ? A resposta simples: aquele que tiver
o maior VPL. Podemos afirmar tambm que o melhor aquele que possui a maior TIR ? A
resposta NO, e para entendermos essa questo, verifiquemos os fluxos de caixas dos dois
plano de NEGCIOS, do exemplo 7, a seguir:
Exemplo 7
Ano
Fluxo de Caixa do Posto Fluxo de Caixa do Prdio
de Gasolina (A)
(B)
0
-100,00
-100,00
1
50,00
20,00
2
40,00
40,00
3
40,00
50,00
4
30,00
60,00
A TIR de A igual a 24% e a TIR de B igual a 21%, conforme calculado pela HP 12C a
seguir:
Para A = 100 CHS g Cfo, 50 g CFj, 40 g CFj, 2 g Nj, 30 g CFj, f IRR = 24,00%
Para B = 100 CHS g Cfo, 20 g CFj, 40 g CFj, 50 g CFj, 60 g CFj, f IRR = 21,03%
A intuio nos sugere que o investimento A melhor devido a seu maior retorno.
Infelizmente a intuio nem sempre est correta. Isso porque s poderemos concluir qual dos
dois investimentos melhor quando soubermos qual a taxa de desconto aplicada, e a partir
da, qual o VPL para ambos os plano de NEGCIOS, para ento podermos compararmos,
com certeza, qual plano de negcios melhor.
Para verificarmos porque o investimento A no NECESSARIAMENTE o melhor
dos dois investimentos, calcularemos o VPL desses investimentos para diferentes taxas de
desconto exigidas:
Taxa de Desconto
0%
5%
10%
15%
20%
25%
VPL plano de VPL plano de

negcios A
negcios B
R$ 60,00
R$ 70,00
R$ 43,13
R$ 47,88
R$ 29,06
R$ 29,79
R$ 17,18
R$ 14,82
R$ 7,06
R$ 2,31
R$ -1,63
R$ - 8,22
MELHOR
RETORNO
RE
POR
RETORNO
Em nosso exemplo, as classificaes por VPL e TIR so conflitantes para algumas

taxas de desconto. Se por exemplo, nossa taxa de retorno exigida for igual a 10%, o plano de
negcios B tem o maior VPL e portanto ser o melhor deles, embora A possua a maior TIR.
Se nosso retorno exigido for igual a 15%, o plano de negcios A tem o maior VPL, e tendo a
maior TIR, conseqentemente no haver conflito de deciso.
Esse exemplo ilustra, que sempre que temos plano de NEGCIOS mutuamente
excludentes, no devemos classific-los nica e exclusivamente pelo TIR, pois a TIR pode
nos levar a concluses erradas. Juntamente com a TIR, devemos analisar tambm o VPL pra
evitarmos a possibilidade de fazermos a escolha errada. Lembre-se que no final das contas
estamos interessados em criar valor para a empresa e portanto a opo que possuir o maior
15
VPL, ser aquela que dar maior retorno. Uma ilustrao simples da tomada de deciso em
comparao entre VPL e TIR est no questionamento a seguir: O que voc prefere ?
Um plano de negcios onde voc investe R$ 1000,00 e recebe de volta R$ 2000,00 em
um ano , ou um plano de negcios onde voc investe R$ 200,00 e recebe de volta R$ 800,00
em um ano ?
Preferimos ter R$ 1.000,00 de retorno ao invs de R$ 600,00, independente da taxa de
retorno.
16
PRATICANDO O CAPTULO 1
Exerccios com PAYBACK (considerar p/ todos uma taxa de desconto igual a 15% a.a.)
Obs.: Para esses exerccios no sero fornecidos resultados, pois inviabilizaria a soluo dos
mesmos.
1 Um investimento gera entradas anuais de caixa de R$ 850,00 durante 07 anos. Qual o
perodo de payback simples e descontado se o custo inicial de R$ 2.500,00?
2 A empresa ABC do D exige um perodo mximo de payback de 2,5 anos em seus plano de
NEGCIOS de investimento. Se a empresa possusse os dois planos de NEGCIOS
seguintes, qual deles deveria aceitar?
Analisar nas situaes de payback simples e payback descontado.
Ano
0
1
2
3
4
Fluxo de Caixa A
-25.000,00
15.000,00
9.000,00
3.000,00
3.000,00
Fluxo de Caixa B
-20.000,00
7.000,00
7.000,00
6.000,00
200.000,00
Exerccios envolvendo Valor Presente Lquido

3 Avaliando o fluxo de caixa abaixo, suponha que a empresa utiliza o VPL como regra de
deciso. A uma taxa exigida de retorno de 10%, a empresa deveria aceitar o plano de
negcios? E se a taxa de retorno exigida fosse de 14% ?
Ano
0
1
2
3
Fluxo de Caixa
-30.000,00
25.000,00
0,00
10.000,00
Resposta: Para 10% VPL = R$ 240,42

Para 14% VPL = R$ - 1320,46
4 Analisando os dois plano de NEGCIOS a seguir, qual seria o VPL de cada fluxo de
caixa, caso fosse exigido uma taxa de retorno de 11%. Qual plano de negcios voc
escolheria?
Ano
0
1
2
3
4
Fluxo de Caixa A
-12.500,00
4.000,00
5.000,00
6.000,00
1.000,00
Fluxo de Caixa B
-12.500,00
1.000,00
6.000,00
5.000,00
4.000,00
Resposta: Para A VPL = R$ 207,60

Para B VPL = R$ - 438,48
17
Exerccios envolvendo a TIR

5 Uma empresa avalia todos os seus plano de NEGCIOS de investimento por meio da
regra da TIR. Sendo a taxa de retorno exigida de 11%, a empresa deveria aceitar o plano de
negcios a seguir:
ANO
0
1
2
3
4
FLUXO DE CAIXA
() R$ 9.277,71
R$ 2.000,00
R$ 3.000,00
R$ 4.000,00
R$ 5.000,00
Resposta: TIR = Entre 10% e 25%
6 A empresa ABC do D identificou dois plano de NEGCIOS mutuamente excludentes

seguintes:
Ano
0
1
2
3
4
Fluxo de Caixa A
-12.500,00
4.000,00
5.000,00
6.000,00
1.000,00
Fluxo de Caixa B
-12.500,00
1.000,00
6.000,00
5.000,00
4.000,00
Resposta: TIR A = 11,85%

TIR B = 9,53%
Qual a TIR de cada um dos plano de NEGCIOS? Se voc aplicasse a regra de deciso da
TIR, qual o plano de negcios a empresa aceitaria ? Essa deciso seria necessariamente
correta ?
7 - TODAS AS TCNICAS DE ANLISE DE INVESTIMENTOS - Dois planos de

NEGCIOS so analisados: ambos possuem 5 anos de vida til e ambos tero $ 23.000,00 de
investimento inicial. Considerando que o primeiro tem entradas lquidas anuais de $ 6.000, $
7.000, $ 4.500, $ 7.600 e $ 4.000 e o segundo $ 6.500 todo ano, qual dos dois deve ser aceito
pelo mtodo do payback simples? Qual dos dois deve ser aceito pelo mtodo de payback
descontado, considerando uma TMA de 15% ao ano? Qual dos dois plano de NEGCIOS
deve ser aceito pelo mtodo da TIR? Qual dos dois plano de NEGCIOS deve ser aceito pelo
mtodo do VPL, considerando uma TMA de 10%?
Respostas:
PAYBACK SIMPLES = 3,72 anos e 3,53 anos
PAYBACK DESCONTADO = no h payback para ambos os plano de NEGCIOS
TIR = 8,74% e 12,75%
VPL = (R$ 704,83) e R$ 1.640,11
18
Estudo de VPL e TIR atravs da planilha Excel
Dado os trs plano de NEGCIOS a seguir (A, B e C), pede-se:

a) Calcule a VPL e a TIR a uma taxa de retorno de 10%
PLANO
DE PLANO
DE PLANO
DE
PERIODO
NEGCIOS A
NEGCIOS B
NEGCIOS C
0
-100
-100
-252
1
50
20
1431
2
40
40
-3035
3
40
50
2850
4
30
60
-1000
10% DE TX RETORNO VPL (A) = R$ 29,06 VPL (B) = R$ 29,79 VPL (C) = (R$ 1,12)
VALORES DAS TIRs TIR (A) = 24%
TIR (B) = 21%
TIR (C) = 25%
b) Faa uma tabela de anlise de sensibilidade da VPL para diversos valores de taxa de
retorno, sendo os Plano de NEGCIOS A e B escalonados de 3% em 3% e o Plano de
negcios C escalonado de 7% em 7%.
VPL A 10%
0,00%
3,00%
6,00%
9,00%
12,00%
15,00%
18,00%
21,00%
24,00%
27,00%
30,00%
33,33%
36,00%
39,00%
42,00%
45,00%
48,00%
51,00%
R$29,06
R$60,00
R$49,51
R$40,12
R$31,68
R$24,07
R$17,18
R$10,92
R$5,22
R$0,01
(R$4,77)
(R$9,16)
(R$13,63)
(R$16,94)
(R$20,40)
(R$23,60)
(R$26,59)
(R$29,36)
(R$31,96)
VPL A 10%
0,00%
3,00%
6,00%
9,00%
12,00%
15,00%
18,00%
21,00%
24,00%
27,00%
30,00%
33,33%
36,00%
39,00%
42,00%
45,00%
48,00%
51,00%
R$29,79
R$70,00
R$56,19
R$43,97
R$33,13
R$23,46
R$14,82
R$7,06
R$0,06
(R$6,25)
(R$11,98)
(R$17,18)
(R$22,42)
(R$26,25)
(R$30,22)
(R$33,86)
(R$37,21)
(R$40,30)
(R$43,15)
VPL A 10%
0,00%
7,00%
14,00%
21,00%
28,00%
35,00%
42,00%
49,00%
56,00%
63,00%
70,00%
77,00%
84,00%
91,00%
98,00%
105,00%
112,00%
119,00%
(R$1,12)
(R$6,00)
(R$1,95)
(R$0,48)
(R$0,06)
R$0,01
(R$0,00)
(R$0,00)
R$0,02
R$0,04
R$0,03
(R$0,05)
(R$0,21)
(R$0,47)
(R$0,84)
(R$1,34)
(R$1,95)
(R$2,68)
(R$3,52)
c) Faa grficos de comparativo da VPL com as taxas de desconto:

19
PROJETO A
R$60,00
VPL
R$40,00
R$20,00
48
,0
0%
42
,0
0%
36
,0
0%
30
,0
0%
24
,0
0%
18
,0
0%
(R$40,00)
12
,0
0%
0,
00
%
(R$20,00)
6,
00
%
R$0,00
TAXAS DE DESCONTO
PROJETO B
R$70,00
VPL
R$50,00
R$30,00
R$10,00
48
,0
0%
42
,0
0%
36
,0
0%
30
,0
0%
24
,0
0%
18
,0
0%
(R$30,00)
12
,0
0%
6,
00
%
0,
00
%
(R$10,00)
(R$50,00)
TAXAS DE DESCONTO
PROJETO C
R$0,05
0
1 %
4
,0
0
%
2
1
,0
0
2 %
8
,0
0
3 %
5
,0
0
4 %
2
,0
0
4 %
9
,0
0
5 %
6
,0
0
6 %
3
,0
0
%
7
0
,0
0
7 %
7
,0
0
8 %
4
,0
0
%
9
1
,0
0
9 %
8
,0
0
1 %
0
5
,0
1 0%
1
2
,0
1 0%
1
9
,0
0
%
7
,0
0
,0
0
%
R$0,00
VPL
(R$0,05)
(R$0,10)
(R$0,15)
(R$0,20)
TAXAS DE DESCONTO
20
CAPTULO 2. VARIVEIS RELEVANTES DE UM FLUXO DE CAIXA
FLUXO DE CAIXA DO
PERODO 2
FLUXO DE CAIXA DO
PERODO N + VALOR
RESIDUAL
FLUXO DE CAIXA DO
PERODO 1
INVESTIMENTO NA
DATA ZERO
INVESTIMENTO NA DATA DIFERENTE DE

ZERO ou FLUXO DE CAIXA NEGATIVO
A expresso Fluxo de Caixa utilizada, indistintamente, para indicar as entradas e

sadas de recursos de caixa de um plano de negcios de investimento, ou mesmo de uma
empresa, tanto em curto prazo como nas projees de longo prazo, nas quais so
reproduzidos, em cada perodo de tempo, os investimentos, receitas, custos, lucros e recursos
gerados.
Em outras palavras, o fluxo de caixa de um plano de negcios , portanto, um quadro
onde so alocadas, ao longo da vida til do plano de negcios, a cada instante de tempo, as
sadas e entradas de capitais.
A seguir, so apresentados os princpios bsicos para a elaborao de fluxos de caixa
de plano de negcios empresariais, bem como as principais tcnicas de projeo do mesmo e
sua respectiva avaliao.
Pode parecer simples, porm montar o fluxo de caixa envolve algumas variveis
complexas, tais como calcular o valor do investimento do negcio, as receitas, os custos de
produo, o horizonte de tempo do plano de negcios, o valor a ser utilizado em capital de
giro, o valor residual do plano de negcios e o seu tempo de durao, a taxa mnima de
atratividade, que em alguns casos estar envolvida com o custo mdio ponderado de capital da
empresa e sua estrutura de capital, a analise de risco, o efeito do imposto de renda,
principalmente sobre o custo no capital de terceiros, o efeito da depreciao e da amortizao,
etc., porm antes de entrarmos nessa parte, que um de nossos principais objetivos, teremos
que analisar, pelo menos de forma superficial, as etapas que envolvem um plano de negcios
e sua elaborao. Dessa forma, a seguir, estudaremos as variveis que compem o fluxo de
caixa de uma empresa.
21
Estimativas Relevantes do Fluxo de Caixa de um Plano de Negcios

A construo do fluxo de caixa de um plano de negcios de investimento tem trs
partes bsicas ou atividades bem definidas que ocorrem durante o prazo de anlise do plano
de negcios. Conforme o tipo de plano de negcios de investimento, algumas das atividades
podero ocorrer parcialmente ou no ocorrerem.
Data zero Nesta data ocorre o investimento em ativos fixos e o investimento em
capital de giro.
Data terminal Nesta data o capital de giro integralmente recuperado, e o
investimento em ativos fixos poder ser parcialmente recuperado pelo seu valor
residual.
Da data um at a data terminal Durante o prazo de anlise, o investimento gerar
retornos lquidos, capitais denominados como fluxo de caixa operacional FCO. Mais
adiante veremos que, durante o prazo de anlise do plano de negcios, o retorno
lquido ser obtido com a expresso CFO = R C IR; isto , Receitas menos Custos
menos Imposto sobre o Lucro.
Todas as estimativas relevantes decorrentes da aprovao do plano de negcios de
investimento sero consideradas, sempre, depois dos impostos. De outra maneira, as
estimativas relevantes, que podem contribuir de forma positiva ou negativa no fluxo de caixa
da empresa, incluiro seus impactos tributrios. Todas as outras estimativas sero no
relevantes e no sero includas no fluxo de caixa do plano de negcios. Para facilitar a
compreenso, apresentaremos as caractersticas das estimativas relevantes de acordo com sua
origem.
Prazo de Anlise do Plano de negcios
Como regra inicial no caso do plano de negcios ser aprovado, o prazo de anlise do
plano de negcios deve ser definido de forma que seja possvel incluir no fluxo de caixa do
investimento todas as estimativas futuras significativas das receitas e dos desembolsos. Se a
vida til dos equipamentos coincidir com o prazo de anlise do plano de negcios, a
determinao da estimativa relevante investimento ser direta. Entretanto:
Se o prazo de anlise do plano de negcios for maior que a vida til dos
equipamentos, os equipamentos devero ser substitudos tantas vezes quantas forem
necessrias at completar o prazo de anlise estabelecido. O fluxo de caixa deste
investimento incluir investimentos peridicos para substituio dos equipamentos.
Se o prazo de anlise for menor que a vida til dos equipamentos, os equipamentos
tero um valor de mercado, tanto maior quanto maior for sua vida til residual.
As duas situaes acima mostram que ajustando a vida til dos equipamentos ao prazo
de anlise do plano de negcios, a determinao das estimativas do investimento no exigir
maiores cuidados. Em geral, os prazos de anlise dos empreendimentos empresariais situamse entre cinco e dez anos. Analisemos algumas situaes de plano de NEGCIOS de
investimentos com diversos prazos:
Prazo de anlise grande. O prazo de anlise de investimentos em construo e

explorao de estradas e usinas hidreltricas bem maior que dez anos. Nestes casos,
a vida til dos equipamentos tambm compatvel com o prazo de anlise, estimando
e incorporando no fluxo de caixa as despesas de manuteno necessrias para manter
em boas condies a operao. A dificuldade pode estar associada com as estimativas
das receitas futuras.
22
Ciclo de vida do produto. Num plano de negcios de investimento para lanamento de

um novo produto, o ciclo de vida do produto definir o prazo de anlise do fluxo de
caixa. At atingir a fase de maturidade do produto as receitas e os custos sero
crescentes e, da mesma forma os lucros esperados tambm sero crescentes. Atingindo
o melhor momento do ciclo do produto, na seguinte fase de saturao as receitas
decrescero, os custos tambm decrescero, porm de forma mais lenta que as
receitas, provocando rpida diminuio do lucro at atingir a fase de declnio do
produto quando os lucros sero negativos, fase de prejuzos crescentes. O prazo de
anlise do plano de negcios de investimento para lanamento de um produto no
dever ser maior que o prazo necessrio para alcanar a fase de saturao do ciclo de
vida do produto. O prazo poder ser maior se no ciclo de vida do produto for includo
o rejuvenescimento do produto depois da fase de saturao.
Taxa de Desconto ou Taxa Mnima Requerida ou Taxa Mnima de Atratividade

A taxa mnima requerida uma estimativa relevante, pois seu valor depende do
binmio risco-retorno do plano de negcios de investimento; para um aumento de risco
espera-se um aumento de retorno, e vice-versa. A taxa mnima requerida um custo de
oportunidade visto que no lugar de atender a solicitao de investimento de capital de um
plano de negcios, a empresa poderia investir o mesmo capital em outras atividades com o
mesmo nvel de risco. Comparando o plano de negcios com outras propostas com o mesmo
nvel de risco, o custo de oportunidade do plano de negcios ser dado pelo melhor retorno da
proposta em que a empresa abandona em favor do plano de negcios.
Os mtodos de avaliao que sero apresentados, para efeito de avaliar mritos de
alternativas para investimento, apresentam como principal caracterstica o reconhecimento da
variao do valor do dinheiro no tempo. este fato evidncia a necessidade de se utilizar uma
taxa de juros quando a anlise for efetuada atravs de um deles. a questo definir qual ser a
taxa a ser empregada.
A TMA a taxa a partir da qual o investidor considera que est obtendo ganhos
financeiros. Entretanto existem grandes controvrsias quanto a como calcular esta taxa.
Alguns autores afirmam que a taxa de juros a ser usada pela anlise de investimentos a
taxa de juros equivalente maior rentabilidade das aplicaes correntes e de pouco
risco. Uma proposta de investimento, para ser atrativa, deve render, no mnimo, esta taxa de
juros.
Outro enfoque dado a TMA a de que deve ser o custo de capital investido na
proposta em questo, ou ainda, o custo de capital da empresa mais o risco envolvido em cada
alternativa de investimento. Naturalmente, haver disposio de investir se a expectativa de
ganhos, j deduzido o valor do investimento, for superior ao custo de capital. Por custo de
capital, entende-se a mdia ponderada dos custos das diversas fontes de recursos utilizadas no
plano de negcios em questo.
Conceitualmente, a Taxa Mnima de Atratividade - TMA, tambm denominada de
taxa de desconto ou de custo de oportunidade do capital, pode ser definida como a taxa de
juros que o capital seria remunerado numa outra melhor opo de utilizao, alm do plano de
negcios em estudo, levando-se em conta os riscos envolvidos. Em outras palavras, o custo de
investir capital num plano de negcios corresponde ao possvel lucro perdido pelo fato de no
serem aproveitadas alternativas de investimento viveis no mercado.
No momento da anlise de um plano de negcios de investimento, espera-se que o fluxo de
benefcios futuros, mensurados em valores monetrios de hoje, seja suficiente para cobrir a
melhor opo j existente para o capital, levando-se em conta os riscos associados. Desta
forma, a TAXA REQUERIDA dever refletir o ganho projetado pelos investidores e levar em
23
conta o fator risco. Entretanto, a determinao da TMA ideal gera controvrsias e dvidas e
muitas vezes so utilizadas taxas de desconto arbitradas ou consensuais, apesar de existirem
vrias correntes metodolgicas e estudos empricos para a determinao da TMA, descritas
detalhadamente num captulo do trabalho de contador (1981).
Investimento
So considerados como investimento a aquisio de equipamentos ou outros ativos
fixos, incluindo os desembolsos para pagamento de fretes, seguros, instalaes, despesas
operacionais iniciais com materiais e mo-de-obra, treinamento do pessoal de operao e
manuteno etc. Resumindo, todos os desembolsos necessrios para que os ativos instalados
consigam operar e gerar as receitas previstas no plano de negcios de investimento deve ser
considerado como investimento relevante.
Estimativas relevantes do investimento Figura 1
Se o equipamento substitudo for vendido como equipamento de segunda mo, ento o

equipamento substitudo dever ser preparado para a venda gerando despesas de
desmontagem e manuteno. Todas as despesas dessa preparao so despesas relevantes,
pois somente acontecero se o plano de negcios de investimento for aprovado (figura 2).
Investimento relevante com despesas de venda e tributao Figura 2
Na data da venda, o equipamento substituto tem um valor contbil, em geral,

diferente do valor de mercado, seja para continuar como equipamento de segunda mo ou
como simples sucata. O resultado da diferena entre o valor da venda as despesas de
preparao do equipamento e seu valor contbil gera um ganho de capital sujeito tributao.
24
Se o ganho de capital for positivo, ento a venda ser tributada, diminuindo o valor recebido
da venda; caso contrrio, se o ganho de capital for negativo, a empresa poder considerar esse
prejuzo como despesa, assunto analisado mais adiante quando tratarmos do valor residual.
Nos dois casos possveis, o resultado do impacto tributrio do ganho de capital relevante,
pois somente acontecer se o plano de negcios de investimento for aprovado.
Exemplo 08: Um plano de negcios de investimento exige que sejam realizados
investimentos em diversos equipamentos no valor total de $1.500.000. Para a instalao
desses ativos ser necessrio desembolsar $250.000 em materiais e $100.000 em mo-deobra. As estimativas das despesas operacionais iniciais e das despesas de treinamento do
pessoal de operao e manuteno so, respectivamente, $55.000 e $85.000. Qual o
investimento relevante na data zero?
Soluo: Com os dados preparamos a tabela seguinte, onde obtemos o valor do investimento
relevante igual a $1.990.000.
(-) Valor dos ativos comprados, incluindo fretes, seguros etc.

(-) Instalao de equipamentos, materiais, mo-de-obra etc.
(-) Despesas operacionais iniciais
(-) Despesas de treinamento
(=) Investimento relevante na data zero (sada de capital)
$1.500.000
$350.000
$55.000
$85.000
$1.990.000
Depreciao
Com o correr do tempo os ativos da empresa perdem valor. A depreciao o
tratamento legal e tributrio da perda do valor de um ativo de uma pessoa jurdica. O
conceito depreciao que interessa o contbil que estabelece a deduo dos resultados
anuais da empresa antes do clculo do imposto de renda.A seguir registramos parte da
legislao da Tributao das Pessoas Jurdicas referente depreciao.
A Instruo Normativa SRF n 162, de 31 de dezembro de 1998 no seu Artigo
estabelece que a quota de depreciao a ser registrada na escriturao da pessoa jurdica,
como custo ou despesa operacional ser determinada com base nos prazos de vida til e
nas taxas de depreciao constantes dos anexos, resumidos na figura 3.
Depreciaes Autorizadas, tabela reduzida Figura 3
Bens
Prazo de vida til (anos) % anual de depreciao
Instalaes
10
10%
Edificaes
25
4%
Construes pr-fabricadas
25
4%
Mquinas e equipamentos
10
10%
Instrumentos e aparelhos de medio
10
10%
Mveis e utenslios
10
10%
Veculos para transportes de mercadorias
4
25%
Automveis de passageiros
5
20%
Sistema de Processamento de Dados
2
50%
Exemplo 09: Continuando com o exemplo 08. Adicionar a estimativa $180.000 pelo
recebimento do grupo de equipamentos substitudos, sendo as despesas de preparao dos
25
equipamentos estimadas em $30.000. Qual o valor do investimento relevante na data zero se o

valor contbil dos equipamentos substitudos $125.000 e a alquota do imposto de renda
35%?
Soluo: Com os dados preparamos a tabela seguinte, obtendo como investimento relevante
na data zero $1.848.750. Do resultado da venda $180.000, deduzimos $30.000 das despesas
de preparao resultando a venda lquida $150.000. O ganho de capital $25.000, resultado
da diferena entre a venda lquida $150.000 e o valor contbil $125.000. Como o ganho de
capital positivo, deduziremos $8.750 = 0,35 x 25.000 como imposto de renda. A tabela
seguinte mostra os resultados finais.
(-) Valor dos ativos comprados, incluindo fretes, seguros etc $1.500.000
(-) Instalao de equipamentos, materiais, mo-de-obra etc
$350.000
(-) Despesas operacionais iniciais
$55.000
(-) Despesas de treinamento
$85.000
(=) Investimento sem venda dos equipamentos substitudos
$1.990.000
(+) Venda dos equipamentos substitudos (entrada de capital) $180.000
(-) Despesas de preparao dos equipamentos
$30.000
(-) Tributao da venda
$8.750
(=) Investimento relevante na data zero
$1.848.750
Tabela auxiliar para clculo da tributao na venda de equipamentos
(+) Venda lquida dos equipamentos substitudos
$150.000
() Valor contbil dos equipamentos substitudos
$125.000
(=) Ganho de capital
$25.000
(=) Imposto de renda = $ 25.000 x 35%
$8.750
Receitas
O departamento de marketing prepara as estimativas das receitas de um novo plano de
negcios, por exemplo, de expanso ou de lanamento de um novo produto. Das pesquisas de
mercado orientadas para o pblico alvo do produto surgem as estimativas do tamanho
potencial do mercado, da participao da empresa nesse mercado potencial e, finalmente,
quantas so mdias ponderadas ou valores esperados de uma distribuio de freqncias,
ajustadas com algum critrio adotado.
Essas estimativas so suportadas, tambm, por slidos conhecimentos do
comportamento da relao preo-volume do produto frente aos possveis estados da
economia, da reao dos concorrentes, dos efeitos da publicidade, das tendncias de consumo
e etc. Definidos o volume de vendas e o preo unitrio do produto, ser possvel estimar as
vendas anuais do novo produto. As receitas includas no fluxo de caixa do plano de negcios
de investimento devero ser, sempre, receitas relevantes depois dos impostos (ICMS,
PIS/COFINS) obtidas dos valores das vendas depois da deduo de todos os fatores
decorrentes do prprio ato de vender; por exemplo, impostos de circulao de mercadorias,
comisses etc.
Custos
26
No fluxo de caixa do plano de negcios de investimento devem ser includos as

despesas e os custos completos e relevantes provocados pela aprovao do plano de negcios;
por exemplo, as despesas de venda, os custos das matrias-primas, os custos de mo-de-obra
direta e indireta, os custos de manuteno da fbrica e outros tipos de custos operacionais e
no operacionais que fazem parte do ciclo de venda e produo referente ao plano de negcios
de investimento.
Os custos podem ser classificados ou agrupados de diferentes maneiras, por exemplo:
Custos de Manufaturas e Outros Custos Operacionais.

Custos Diretos e Custos Indiretos.
Custos Variveis e Custos Fixos.
Fluxo de caixa operacional (FCO) e Fluxo de Caixa (FC)

Ao se deduzir o valor do imposto de renda (IR) do lucro bruto operacional
(Receitas Custos), obtm-se o Fluxo de Caixa Operacional FCO, conforme demonstrado
a seguir:
FCO = R C IR
Onde R representa as receitas lquidas, livre de impostos; C representa os custos; IR
representa o valor do Imposto de Renda a ser pago.
O valor do Imposto de Renda a ser pago pode ser obtido atravs dos seguintes
clculos:
IR = (R C D) x Alquota de IR
Adicionando ao FCO as atividades investimento em ativos fixos, valor residual e capital
de giro obtm-se o fluxo de caixa do plano de negcios FC em qualquer ano de um
investimento.
Exemplo 10: No final do terceiro ano, as estimativas relevantes do fluxo de caixa do plano de
negcios de investimento so: R = $3.000, C = $1.850 e Dep = $520. Qual o valor do FCO
considerando a alquota do imposto de renda de 35%?
Soluo: O valor do FCO no final do terceiro ano do fluxo de caixa do plano de negcios
igual a $929,50, conforme demonstrado a seguir:
Com a expresso FCO = R C IR
FCO = $3.000 $1.850 ( $3.000 - $1.850 - $520 ) x 0,35
FCO = $1.150 - $630 x 0,35 = $1.150 - $220,50 = $929,50
Concluindo esta parte destacamos as premissas includas na construo e avaliao do fluxo
de caixa de um plano de negcios de investimento:
Antes de ser aprovado o investimento est somente no papel. O investimento apenas

um plano de negcios utilitrio e os valores monetrios do seu fluxo de caixa so
estimativas.
Na construo do fluxo de caixa do plano de negcios FC so includas apenas as
estimativas relevantes; as mudanas que ocorrero na empresa se o plano de negcios
da empresa for aprovado.
27
As decises de investimento de capital so realizadas a partir do fluxo de caixa gerado

pelo plano de negcios e no do fluxo de lucro gerado. A formao do FCO mostra a
gerao de caixa realizado pelo investimento para atender s obrigaes financeiras do
capital investido, o fluxo de caixa para o investimento.
O fluxo de caixa do plano de negcios FC o fluxo de caixa adicional que a empresa espera
obter se aprovar
Valor Residual
Em qualquer ano do prazo de anlise do plano de negcios, valor contbil de um
equipamento ou instalao poder ser diferente de seu correspondente valor de mercado seja
para continuar realizando o mesmo servio, ou como simples sucata. Portanto, na data
terminal do plano de negcios, o valor residual de toda a instalao ou de apenas um
equipamento, ter sempre um valor de mercado diferente de zero. O valor residual uma
estimativa relevante que corresponde ao valor da venda lquida, obtida do valor de venda
bruta dos ativos depois de considerar que:
Se os ativos forem vendidos como ativos de segunda mo, ento eles devero ser
preparados para a venda. Essa preparao gerar despesas de desmontagem e
manuteno, todas despesas relevantes, pois somente acontecero se o plano de
negcios de investimento for aprovado.
O valor contbil dos ativos vendidos, em geral, ser diferente do valor de mercado,
seja para continuar como equipamento de segunda mo ou como simples sucata. A
diferena entre o valor de venda menos as despesas de preparao do equipamento e
seu valor contbil gera um ganho de capital resultado sujeito tributao. Se o ganho
de capital, for positivo, ento a venda ser tributada, diminuindo o valor recebido da
venda; caso contrrio, se o ganho de capital for negativo, perda de capital, a empresa
poder considerar esse prejuzo como despesa dentro de certos limites. Nos dois casos
possveis, o resultado do impacto tributrio do ganho de capital relevante, pois
somente acontecer se o plano de negcios de investimento for aprovado.
Valor Residual Depois dos Impostos

O valor residual relevante de um ativo na data terminal do plano de negcios igual
ao preo de venda do ativo menos a soma das despesas decorrentes da venda (por exemplo:
desmontagem, transporte etc) e do imposto de renda decorrente dessa transao que pode ser
positiva ou negativa. A figura 4 apresenta modelo dos clculos.
Valor Residual na data terminal Figura 4:
28
( + ) Valor contbil
( + ) Venda bruta de equipamentos
( - ) Despesas de venda do equipamento
( = ) Ganho de capital
( +/- ) Tributao da venda
( = ) Valor residual na data terminal
Exemplo 11: O investimento do plano de negcios em ativos fixos foi estimado $900.000. A
venda de todos os ativos na data terminal do plano de negcios gerar uma receita bruta
estimada de $155.000. Calcular o valor residual do investimento, considerando o valor
contbil dos ativos na data terminal do plano de negcios igual a $100.000, a alquota do
imposto de renda 30% e as despesas de preparao dos ativos estimados em $5.000.
Soluo: A tabela seguinte registra o valor residual igual a $135.000.
Valor Residual (VR) = Valor de Mercado (VM) Imposto de Renda (IR)
VR = VM IR
Onde VM igual ao valor de mercado ou valor de venda de um ativo; o valor do imposto de
renda obtido atravs da tributao em cima do ganho de capital. Nesse caso, o Ganho de
capital seria calculado da seguinte forma:
Ganho de Capital = (VM VC), onde VC equivale ao valor contbil do ativo.
IR = (VM VC) x Alquota de imposto de renda
( - ) Valor contbil
( - ) Despesas de preparao do equipamento
( = ) Tributao da venda (50.000 x 30%)
( = ) Valor residual na data terminal =
155.000 5.000 15.000 =
$155.000
$100.00
$5.000
$50.000
$15.000
$135.000
Exemplo 12: Repetir o exemplo 11 considerando que a venda de todos ativos na data terminal
do plano de negcios gerar uma receita bruta estimada de $85.000, permanecendo
inalterados os restantes dados do exemplo.
Soluo: Comparando com o exemplo 11, neste caso o ganho de capital estimado ser
negativo e igual a $20.000. O efeito tributrio originar um crdito de imposto de renda a
pagar igual a $6.000 = 0,30 x $20.000. A tabela seguinte registra o valor residual igual a
$86.000.

( - ) Valor contbil
( - ) Despesas de venda do equipamento
$85.000
$100.000
$5.000
29
( = ) Tributao da venda (-20.000 x 30%)
( = ) Valor residual na data terminal =
85.000 5000 + 6.000
- $20.000
$6.000
$86.000
Investimento em Capital de Giro

Numa empresa em operao, uma parte de seu capital usado como capital de giro
para financiar as vendas a prazo, o estoque de produtos acabados, os custos fixos e variveis
do processo em operao etc. Parte do financiamento dessas obrigaes realizada pelo prazo
concedido pelos fornecedores de matrias-primas. Supondo que antes da aprovao do plano
de negcios de investimento, a empresa esteja operando com as necessidades de capital de
giro atendidas, um novo plano de negcios de investimento de expanso, por exemplo,
aumentar o nvel das atividades da empresa e, conseqentemente, o capital de giro.
A estimativa relevante o capital de giro incremental necessrio para financiar o
incremento do financiamento de vendas a prazo, do estoque de produtos acabados e de
matrias-primas, da quantidade de produtos em processo, etc. Para enfrentar essas novas
necessidades de capital de giro, a empresa necessitar de dinheiro, de um investimento
adicional. Portanto, o capital de giro do novo plano de negcios uma estimativa relevante do
fluxo de caixa, pois este fato somente acontecer se o plano de negcios de investimento for
aprovado. O capital de giro relevante tem as seguintes caractersticas:
O capital de giro necessrio para o primeiro ano de operao um investimento

realizado na data zero.
O capital de giro recuperado na data terminal do plano de negcios.
O capital de giro um investimento que no tem depreciao nem tributao, apenas o
plano de negcios de investimento dever assumir o custo pelo uso deste capital.
Clculo do Capital de Giro

O capital de giro anual pode ser estimado a partir do fluxo comercial do produto,
considerando as estimativas relevantes seguintes, referentes estimativa de venda de um ano:
Vendas a receber. Das vendas anuais e do prazo das vendas a prazo, como
porcentagem de um ano, obteremos o valor financiando por ano pela empresa.
Estoque de produtos acabados. Para atender as vendas, considerando o risco de perder
vendas por falta de estoque, a empresa necessita manter um estoque mnimo de
produto acabado, definido por um determinado nmero de dias. Considerando as
vendas anuais, o capital de giro desta estimativa ser obtido a partir do nmero de dias
de estoque, como porcentagem de um ano.
Estoque de matrias - primas. Para atender produo necessrio manter um estoque
mnimo de matria-prima, definindo por um determinado nmero de dias,
considerando o risco de no conseguir produzir por falta de estoque. Normalizando os
dados, o valor monetrio do estoque de matria-prima ser determinado em funo do
coeficiente de custo sobre o preo do produto.
Produtos em Processo. Como a produo de uma unidade de produo demora um
determinado nmero de dias, o produto em processo incorporar matria-prima, mode-obra e despesas gerais. Normalizando os dados, o valor monetrio do produto em
30
processo ser determinado em funo do coeficiente de custo sobre o preo do

produto.
Pagamento de fornecedores. Como o fornecedor de matria-prima vende a prazo, a
empresa estar recebendo financiamento sem nenhum custo aparente. Normalizando
os dados, o valor monetrio do pagamento de fornecedores ser determinado em
funo do coeficiente de custo sob o preo do produto.
Exemplo 13: Conhecidos os dados que participam do clculo do capital de giro do novo
produto registrados na tabela seguinte, calcular o capital de giro anual, mostrando a
participao de cada estimativa relevante.
Soluo: A tabela seguinte apresenta o capital de giro relevante e a participao de cada
estimativa, resultados obtidos considerando $1.000.000 de vendas anuais.
Vendas a receber. Das vendas anuais $1.000.000 e do prazo das vendas a prazo como
porcentagem de um ano 45/365 se obtm o valor financiado por ano pela empresa
$123.288.
Estoques de produtos acabados. Considerando a venda anual de $1.000.000, o capital
de giro desta estimativa $82.192, valor obtido a partir do nmero de dias de estoque
como porcentagem de um ano 30/365.
Estoque de matrias - primas. Considerando que os custos da matria-prima
representam 16% do preo de venda, o capital de giro relevante no estoque de matriaprima ser igual a $13.151 obtido como resultado de 0,16 x $1.000.000 x 30/365.
Produtos em processo. Considerando que os custos dos produtos em processo
representam 48% do preo de venda, o capital de giro relevante dos produtos em
processo ser igual a $19.726, obtido como resultado de 0,48 x $1.000.000 x 15/365.
Pagamento de fornecedores. Considerando que os custos da matria-prima
representam 16% do preo de venda, o capital de giro relevante do benefcio dado
pelos fornecedores de matria-prima ser $26.301, valor obtido como resultado de
0,16 x $1.000.000 x 60/365. Como este valor deve ser subtrado, ele registrado com
sinal negativo.
Clculo do Capital de Giro Anual
PRAZOS EM DIAS
Prazo das vendas a prazo
Estoque de produtos acabados
Estoque de matrias primas
Produtos em processo
Prazo pra pagamento de fornecedores
45
30
30
15
60
CUSTOS PROPORCIONAIS SOBRE O PRODUTO ACABADO

Matrias - primas
16,0%
48,0%
RESULTADOS
Vendas anuais
Vendas a receber
$1.000.000
$123.288
31

Estoque de matrias - primas
Pagamentos de fornecedores
Valor do Capital de giro anual
Taxa de capital de giro anual =
212.055 / 1.000.000 =
Resumindo, devemos ter presente que:
$82.192
$13.151
$19.726
($26.301)
$212.055
21,2%
O capital de giro o investimento relevante que deve ser includo no fluxo de caixa do
plano de negcios de investimento.
O capital de giro necessrio para o primeiro ano de operao um investimento
realizado na data zero.
Como as vendas anuais podem variar durante o prazo de anlise do plano de negcios,
o capital de giro tambm poder variar.
Se num determinado ano a necessidade de capital de giro aumentar, o acrscimo anual
dever ser includo no fluxo de caixa do plano de negcios como investimento em
capital de giro.
Se num determinado ano a necessidade de capital de giro diminuir, o decrscimo anual
dever ser includo no fluxo de caixa do plano de negcios como recuperao do
investimento em capital de giro.
Qualquer que seja a situao, o investimento ou a recuperao do capital de giro em
cada ano ocorrer no incio do prprio ano ou, pela conveno do fluxo de caixa, no
final do ano anterior.
O capital de giro pode ser parcialmente recuperado durante o prazo de anlise do
plano de negcios. Na data terminal do plano de negcios ser recuperado o restante
do capital de giro ainda no recuperado.
O capital de giro um investimento que no tem depreciao nem tributao, apenas o
plano de negcios de investimento dever assumir o custo pelo uso deste capital.
32
1) Calcule a Necessidade de Capital de Giro a partir das informaes a seguir:
PRAZOS EM DIAS
67
36
19
29
Prazo pra pagamento de fornecedores
45
CUSTOS PROPORCIONAIS SOBRE O PRODUTO ACABADO
Matrias - primas
30,0%
50,0%
2) Calcule o valor residual dos seguintes itens (utilize alquota de IR de 20%):
a) Equipamento, cujo valor de nota fiscal foi de R$ 110.000,00 e hoje possui um valor de
mercado de R$ 55.000,00. Sabe-se que atualmente o equipamento tem 5 anos de depreciao
acumulada.
b) Terreno, cujo valor de compra foi de 70.000,00 h exatos cinco anos. Sabe-se que
atualmente o terreno possui um valor de mercado de R$ 100.000,00.
c) Edificao, cujo valor de aquisio (quando nova) foi de R$ 300.000,00. Sabe-se que
atualmente, aps exatos 12 anos de depreciao, a edificao tem um valor de mercado de R$
80.000,00.
3) Calcule o fluxo de caixa operacional para um perodo de quatro anos a partir das seguintes
informaes: Receitas anuais de R$ 400.000,00; Custos totais equivalentes 40% da receita;
Investimento em Veculo de Carga no ano zero no valor de R$ 200.000,00; Alquota de
imposto de renda de 20%.
33
CAPTULO 3. CONSTRUO DO FLUXO DE CAIXA A PARTIR DA INCLUSO

DAS VARIVEIS RELEVANTES ESTUDADAS NOS CAPTULO 1 e 2.
Os exemplos seguintes mostraro diversas situaes que ajudaro na compreenso e
aplicao dos conceitos apresentados para construir o fluxo de caixa de um plano de negcios
de investimento FC. A cada exemplo ser includo uma nova varivel estudada anteriormente,
de forma que quando estivermos no ltimo exemplo dessa srie, teremos includo todas as
variveis.
Exemplo 14: A tabela seguinte registra as receitas e custos relevantes de um plano de
negcios de investimento com prazo de anlise de quatro anos.
( + ) Receitas
( - ) Custos
1
$1.280.000
$985.000
2
$1.350.000
$1.010.000
3
$1.400.000
$1.050.000
4
$1.435.000
$1.050.000
Construir o fluxo de caixa do plano de negcios considerando:
O investimento na data zero igual a $250.000.

A depreciao ser total e linear durante os quatro anos.
A alquota do imposto de renda igual a 35%.
O valor residual na data terminal do investimento nulo.
Anos
(+) Receitas
(-) Custos
Depreciao
(-) IR
(=) FCO
FC
($250.000)
$1.280.000
$985.000
$62.500
$81.375
$213.625
$213.625
$1.350.000
$1.010.000
$62.500
$81.375
$242.875
$242.875
$1.400.000
$1.050.000
$62.500
$81.375
$249.375
$249.375
$1.435.000
$1.050.000
$62.500
$81.375
$272.125
$272.125
OBS.: O valor de FC encontrado a partir da soma do FCO com os respectivos

investimentos em capital de giro e valores residuais de venda/substituio de
equipamentos. Como nesse exemplo no temos nem investimento em capital de giro, nem
valores residuais, ento FCO = FC.
Os resultados registrados na tabela acima foram obtidos como segue:
Como a depreciao ser total e linear durante o prazo de anlise de quatro anos, o
valor da depreciao anual ser $62.500, obtido como resultado de dividir o valor do
investimento $250.000 por quatro.
O fluxo de caixa operacional FCO do primeiro ano igual a $213.625 foi obtido com a
frmula: FCO = R C IR
Os FCOs dos dois anos restantes foram obtidos da mesma maneira.
Finalmente, incluindo a atividade investimento em ativos fixos completamos o FC do
plano de negcios registrado na ltima linha da tabela acima e repetido a seguir para
melhorar a compreenso.
34
Anos
FC
0
- $250.000
1
$213.625
2
$242.875
3
$249.375
4
$272.125
Exemplo 15: Verificar se o plano de negcios de investimento do exemplo anterior deve ser
aceito pelo mtodo do VPL, considerando a taxa mnima requerida pela empresa para este
plano de negcios de 10% ao ano.
Resposta: VPL do fluxo de caixa FC igual a $518.152, implicando na aceitao do plano de
negcios.
Exemplo 16: As estimativas relevantes do plano de negcios de expanso so as seguintes:
Prazo de anlise de cinco anos.

Investimento na data zero igual $ 2.750.000.
Depreciao total e linear durante os cinco anos.
Alquota do imposto de renda igual a 35%.
Valor residual nulo, na data terminal do investimento.
A tabela seguinte registra as receitas anuais e os custos anuais:
Anos
1
(+) Receitas $2.550.000
$1.460.000
(-) Custos
$2.650.000
$1.550.000
$2.800.000
$1.690.000
$2.850.000
$1.765.000
$3.000.000
$1.990.000
Verificar se este investimento deve ser aceito pelo mtodo do VPL, considerando a taxa
mnima requerida de 12% ao ano.
Soluo. Para verificar se este investimento deve ser aceito, primeiro construmos o fluxo de
caixa como mostra a tabela seguinte:
Anos
0
(+) Receitas
(-) Custos
Depreciao
(-) IR
(=) FCO
($2750.000)
FC
$2.550.000
$1.460.000
$ 550.000
$ 189.000
$ 901.000
$901.000
$ 2.650.000
$ 1.550.000
$ 550.000
$ 192.500
$ 907.500
$ 907.500
$2.800.000
$ 1.690.000
$ 550.000
$ 196.000
$914.000
$914.000
$ 2.850.000
$ 1.765.000
$ 550.000
$ 187.250
$897.750
$897.750
$3.000.000
$ 1.990.000
$ 550.000
$ 161.000
$849.000
$849.000
Os resultados registrados na tabela acima foram obtidos como segue:
Como a depreciao ser total e linear durante o prazo de anlise de quatro anos, o
valor da depreciao anual ser $2.750.000 / 5 = R$ 550.000,00.
O fluxo de caixa operacional FCO do primeiro ano igual a $901.000 foi obtido com a
frmula: FCO = R C IR
Os FCOs dos dois anos restantes foram obtidos da mesma maneira.
Finalmente, construmos o FC do plano de negcios registrado na ltima linha da

tabela acima. Como o VPL do fluxo de caixa FC $480.767, o investimento deve ser
aceito.
Incluindo Capital de Giro
35
Os exemplos anteriores mostraram como construir e avaliar pelo mtodo do VPL o

fluxo de caixa de um plano de negcios de investimento. Mostraram, tambm, a construo e
avaliao do fluxo de caixa de um plano de negcios de investimento, mas dentro do mesmo
exemplo. Os exemplos seguintes mostraro como incluir o investimento em capital de giro na
construo do fluxo de caixa de um plano de negcios de investimento.
Exemplo 17: Continuando com o exemplo anterior. O Gerente Financeiro no aceitou
analisar o plano de negcios de investimento se no for includo o investimento em capital de
giro. Verificar se este plano de negcios deve ser aceito considerando que as necessidades
anuais de capital de giro so estimadas em $500.000.
Soluo: Para verificar se este investimento deve ser aceito incluindo o capital de giro de
$500.000, primeiro construmos o fluxo de caixa como mostra a tabela seguinte. Perceba que
o fluxo de caixa operacional FCO durante os cinco anos obtidos no exemplo 16 no alterado
pela incluso do investimento em capital de giro.
Anos
(+) Receitas
$2.550.000
$ 2.650.000 $2.800.000
(-) Custos
$1.460.000
$ 1.550.000 $ 1.690.000 $ 1.765.000 $ 1.990.000
Depreciao
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
(-) IR
$ 189.000
$ 192.500
$ 196.000
$ 187.250
$ 161.000
(=) FCO
$ 901.000
$ 907.500
$914.000
$897.750
$849.000
Necessidade de
Capital Giro
(+) Investimento ($500.000)
em Capital Giro
Inicial
($3.250.000)
(=) FC
$ 500.000
$ 500.000
$ 500.000
$ 500.000
$ 500.000
$901.000
$ 907.500
$914.000
$ 2.850.000 $3.000.000
$897.750
$500.000
$1.349.000
Consideraes relevantes sobre esse modelo:
O capital de giro necessrio no primeiro ano $500.000, registrado na linha de

Necessidade de Capital de Giro da tabela acima. Como as necessidades de capital de
giro so constantes, o capital de giro dos restantes quatro anos tambm ser igual a
$500.000.
Os investimentos anuais em capital de giro, denominados na tabela acima como
Investimento CG, so calculados como segue:
a) O investimento $500.000 registrado na data zero o capital de giro do
primeiro ano que deve estar disponvel no incio do primeiro ano; isto , deve
estar disponvel na data zero do fluxo de caixa.
b) O investimento em capital de giro no segundo ano ser obtido como
resultado da subtrao do capital de giro do segundo ano menos o capital de
36
giro do primeiro ano cujo resultado $0. Este investimento dever estar
disponvel no final do primeiro ano.
c) Se for necessrio, o investimento de capital de giro no terceiro ano ser
obtido como resultado da subtrao do capital de giro do terceiro ano menos o
capital de giro do segundo ano, cujo resultado $0, e dever estar disponvel
no final do segundo ano.
d) O investimento em capital de giro no quarto ano, cujo resultado $0, ser
obtido como resultado da subtrao do capital de giro do quinto ano menos o
capital de giro do quarto ano e dever estar disponvel no final do terceiro ano.
O investimento em capital de giro no quinto ano tambm igual a zero.
e) No final do quinto ano, o capital de giro integralmente recuperado. Neste
caso, na coluna do quinto ano e na linha Investimento CG registramos
$500.000 com valor positivo, indicando que o valor refere-se devoluo do
capital de giro.
O fluxo de caixa do plano de negcios FC obtido como segue:
Na data zero, o investimento total $3.250.000, resultado da soma de investimento em
ativos fixos $2.750.000 mais o investimento em capital de giro $500.000.
No final do primeiro ano at o final do quarto ano do fluxo de caixa, os capitais do
fluxo de caixa do plano de negcios so iguais aos do FCO.
O FC5 no final do quinto ano igual a $1.349.000, resultado da soma de FCO 5 =
$849.000 mais a recuperao do capital de giro $500.000.
Finalmente, como o VLP do fluxo de caixa FC $264.480 o investimento deve ser
aceito.
Exemplo 18: Continuando com o exemplo 17. Depois de analisar o plano de negcios de
investimento com o capital de giro includo, o Gerente Financeiro ponderou que:
Como as receitas, o capital de giro tambm deveria ser varivel.
Historicamente, o capital de giro na empresa 25% das receitas.
Verificar se o plano de negcios deve ser aceito considerando que as necessidades
anuais de capital de giro so estimadas em 25% das receitas.
Soluo: Como no exemplo 17 construiremos o fluxo de caixa como mostra a tabela
seguinte. Neste caso, tambm, o fluxo de caixa operacional FCO durante os cinco anos do
exemplo 18 no alterado pela incluso do investimento em capital de giro varivel.
Anos
5
37
(+) Receitas
$2.550.000
$ 2.650.000 $2.800.000
$ 2.850.000 $3.000.000
(-) Custos
$1.460.000
$ 1.550.000 $ 1.690.000 $ 1.765.000 $ 1.990.000
Depreciao
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
(-) IR
$ 189.000
$ 192.500
$ 196.000
$ 187.250
$ 161.000
(=) FCO
$ 901.000
$ 907.500
$914.000
$897.750
$849.000
Necessidade de
Capital Giro
em Capital Giro
Inicial
($3.387.500)
(=) FC
$637.500
$662.500
$700.000
$712.500
$750.000
($25.000)
($37.500)
($12.500)
($37.500)
$750.000
$876.000
$870.000
$901.500
$860.250
$1.599.000
O procedimento de construo do FC como o do exemplo 17, conforme descrio

abaixo:
As necessidades de capital de giro durante o prazo de anlise do plano de negcios

so iguais a 25% das receitas. O capital de giro do primeiro ano igual a $637.500 =
0,25 x $2.550.000. Os restantes capitais de giro so obtidos da mesma forma; por
exemplo, o capital de giro do segundo ano igual a $662.500 = 0,25 x $2.650.000.
Os investimentos anuais em capital de giro registrados na tabela acima na linha
Investimento CG so calculados como segue:
O investimento $637.500 registrado na data zero o capital de giro do
primeiro ano que deve estar disponvel no incio do primeiro ano; isto , deve
estar disponvel na data zero do fluxo de caixa.
O investimento em capital de giro no segundo ano $25.000 obtido como
resultado da subtrao do capital de giro do segundo ano $662.500 menos o
capital de giro do primeiro ano $637.500. O investimento $25.000 dever ser
realizado no final do primeiro ano.
O investimento em capital de giro no terceiro ano ser obtido como resultado
da subtrao do capital de giro do terceiro ano menos o capital de giro do
segundo ano $37.500 = $700.000 - $662.500 e dever estar disponvel no final
do segundo ano. Os investimentos de capital de giro no quarto ano e no quinto
ano so iguais a $12.500 e $37.500, respectivamente.
No final do quinto, data terminal do plano de negcios, o capital de giro
$750.000 ser integralmente recuperado. Neste caso, na coluna do quinto ano e
na linha Investimento CG registramos $750.000.

38
Na data zero, o investimento total $3.387.500, resultado da soma do investimento

em ativos fixos $2.750.000 mais o investimento em capital de giro $637.500.
Na data um, o FC1 = $876.000 o resultado de subtrair o investimento em capital de
giro $25.000 do FCO1 = $901.000.
Na data dois o FC2 = $870,000 o resultado de subtrair o investimento em capital de
giro $37.500 do FCO2 = $907.500.
No terceiro ano e no quarto ano do fluxo de caixa procedemos da mesma forma
obtendo, respectivamente, $901.500 e $860.250.
No final do quinto ano, o FC5 = $1.599.000 obtido como resultado de subtrair do
FCO5 = $849.000 a recuperao integral do capital de giro de $750.000.
Finalmente, como o VPL do fluxo de caixa FC $183.891 o investimento deve ser aceito.
Exemplo 19: Continuando com o exemplo 17. Tentando melhorar o VPL do plano de
negcios de investimento o Gerente Financeiro aceitou reduzir as necessidades de capital de
giro nos dois ltimos anos do prazo de anlise. Dessa maneira:
O capital de giro dos trs primeiros anos ser igual a 25% das receitas.
Os capitais de giro do quarto e do quinto ano sero iguais a respectivamente, 20% e
15% das receitas.
Analisar se o aumento de VPL compensa o compromisso de reduo das

necessidades de capital de giro nos dois ltimos anos do prazo de anlise.
Soluo: Construmos o fluxo de caixa como mostra a tabela seguinte. O fluxo de caixa
operacional FCO durante os cinco anos no altera o fluxo de caixa do plano de negcios
FC.
Anos
(+) Receitas
$2.550.000
$ 2.650.000 $2.800.000
$ 2.850.000 $3.000.000
(-) Custos
$1.460.000
$ 1.550.000 $ 1.690.000 $ 1.765.000 $ 1.990.000
Depreciao
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
(-) IR
$ 189.000
$ 192.500
$ 196.000
$ 187.250
$ 161.000
(=) FCO
$ 901.000
$ 907.500
$914.000
$897.750
$849.000
Necessidade de
Capital Giro
em Capital Giro
Inicial
($3.387.500)
(=) FC
$637.500
$662.500
$700.000
$570.000
$450.000
($25.000)
($37.500)
$130.000
$120.000
$450.000
$876.000
$870.000
$1.044.000
$1.017.750
$1.299.000
O procedimento de construo do FC como o dos exemplos anteriores:
39
As necessidades de capital de giro durante os trs primeiros anos do prazo de anlise

do plano de negcios so iguais a 25% das receitas, repetindo os valores do Exemplo
17. O capital de giro do quarto ano igual a: $570.000 = 0,2 x $2.850.000. E o do
quinto ano $450.000 = 0,15 x $3.000.000.
Os investimentos anuais de capital de giro registrados na tabela acima na linha
Investimento CG so calculados como segue:
Os investimentos nos trs primeiros anos do fluxo de caixa repetem os valores do
exemplo 18; investimentos em capital de giro que ocorrem nas datas zero, um e
dois.
O investimento em capital de giro no terceiro ano ser obtido como resultado da
subtrao do capital de giro do quarto ano $570.000 menos o capital de giro do
terceiro ano $700.000, cujo resultado $130.000. Nesse ano teremos uma
recuperao parcial de capital de giro igual a $130.000, ou seja, entrada de caixa.
O investimento em capital de giro do quarto ano ser obtido como resultado da
subtrao do capital de giro do quinto ano $450.000 menos o capital de giro do
quarto ano $570.000, cujo resultado $120.000. Nesse ano teremos uma
recuperao parcial de capital de giro igual a $120.000, ou seja, entrada de caixa.
No final do quinto ano, data terminal do plano de negcios, o restante do capital
de giro $450.000 recuperado. Neste caso, na coluna do quinto ano e na linha
Investimento CG registramos $450.000.
Os trs primeiros capitais do fluxo de caixa do plano de negcios repetem os valores

do exemplo anterior; capitais que ocorrem nas datas zero, um e dois.
Na data trs, o FC3 = $1.044.000 o resultado de somar a recuperao de parte do
capital de giro de $130.000 ao FCO2 = $914.000.
Na data quatro, o FC4= $1.017.075 o resultado de somar a recuperao de parte do
capital de giro de $120.000 ao FCO4 = $897.750
Na data cinco, o FC5= $1.229.000 o resultado de somar a recuperao do capital de
giro restante $450.000 ao FCO5 = $849.000.
Finalmente, como o VPL do fluxo de caixa FC $215.186, o investimento deve ser

aceito. O VPL deste plano de negcios aumentou $31.295, comparado com o plano de
negcios do exemplo anterior. No um valor significativo que compense as
responsabilidades assumidas pelo esforo em reduo do capital de giro nos dois ltimos anos
do plano de negcios de investimento. Entretanto, esta atitude pode mostrar uma
administrao preocupada em reduzir custos.
Incluindo Valor Residual
40
Os Exemplos anteriores mostraram como construir e avaliar pelo mtodo do VPL o

fluxo de caixa de um plano de negcios de investimento incluindo o investimento em capital
de giro, constante e/ou varivel. O exemplo a seguir mostrar como incluir o Valor Residual
na construo do fluxo de caixa de um plano de negcios de investimento.
Exemplo 20:
Continuando com o exemplo 18. Como o VPL do investimento diminuiu com a incluso dos
investimentos em capital de giro, o Gerente Financeiro aceitou incluir na data terminal do
fluxo de caixa do plano de negcios o valor residual dos ativos fixos igual a $350.000. Qual o
impacto do valor residual no VPL do plano de negcios se a alquota do imposto de renda for
35%?
Soluo: Comeamos por construir o fluxo de caixa aproveitando os dados do exerccio 24.
Os resultados esto registrados na tabela seguinte e podemos observar que:
O fluxo de caixa operacional FCO durante os cinco anos no altera o fluxo de caixa do
plano de negcios FC.
O investimento em capital de giro no alterado pela incluso do valor residual igual
a $350.000.
Anos
(+) Receitas
$2.550.000
$ 2.650.000 $2.800.000
$ 2.850.000 $3.000.000
(-) Custos
$1.460.000
$ 1.550.000 $ 1.690.000 $ 1.765.000 $ 1.990.000
Depreciao
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
$ 550.000
(-) IR
$ 189.000
$ 192.500
$ 196.000
$ 187.250
$ 161.000
(=) FCO
$ 901.000
$ 907.500
$914.000
$897.750
$849.000
Necessidade de
Capital Giro
em Capital Giro
(+)
Valor
Residual
Inicial
($3.387.500)
(=) FC
$637.500
$662.500
$700.000
$712.500
$750.000
($25.000)
($37.500)
($12.500)
($37.500)
$750.000
$227.500
$876.000
$870.000
$901.500
$860.250
$1.826.500
A estimativa relevante do valor residual que deve ser includa no fluxo de caixa do
plano de negcios de investimento valor residual lquido, depois dos impostos. Como na
data terminal do fluxo de caixa os ativos fixos tero sido totalmente depreciados, o valor
residual bruto recebido pela venda dos ativos do plano de negcios dever ser considerado
como receita sujeita a tributao com alquota de imposto de renda de 35%. Portanto, o valor
residual depois dos impostos ser obtido com as seguintes frmulas:
Valor Residual (VR) = Valor de Mercado (VM) Imposto de Renda (IR)
41
VR = VM IR
Onde VM igual ao valor de mercado ou valor de venda de um ativo; o valor do imposto de
renda obtido atravs da tributao em cima do ganho de capital. Nesse caso, o Ganho de
capital seria calculado da seguinte forma:
Ganho de Capital = (VM VC), onde VC equivale ao valor contbil do ativo.
IR = (VM VC) x Alquota de imposto de renda
Dessa forma, IR = ($350.000 0) x 0,35 = $122.500,00
VR = $350.000 - $122.500 = $227.500,00
A diferena dos VPLs dos fluxos de caixa dos exemplos 20 e 18 igual a $129.090,
ou seja, o impacto do valor residual foi significativo para a analise de investimentos.
42
1) A partir das estimativas levantadas da EMPRESA XTPO, a seguir, construa o seu Fluxo de
Caixa, incluindo todos os itens necessrios (CAPITAL DE GIRO, VALOR RESIDUAL,
FCO, FC, Etc.).
Receitas
Custos
ANO 1
ANO 2
ANO 3
ANO 4
1.200.000,00
1.300.000,00
1.700.000,00
2000.000,00
550.000,00
580.000,00
640.000,00
750.000,00
PRAZOS EM DIAS
75
45
20
30
Prazo pagamento de Fornecedores
60
CUSTOS PROPORCIONAIS
SOBRE O PRODUTO
ACABADO
Matrias - primas
20,0%
60,0%
OUTRAS INFORMAES:
Imposto de Renda = 25%; TMA = 10%; Valor de Mercado dos Equipamentos no trmino do
projeto = R$ 500.000,00; Valor de Mercado das Edificaes no trmino do projeto = R$
672.000,00; Para o calculo da necessidade percentual do Capital de Giro, utilizar como receita
base o valor de R$ 1.550.000,00 (mdia das receitas dos 4 anos). Esse percentual dever ser
utilizado para calcular a necessidade de capital de giro dos quatro anos do projeto; A
Depreciao de todos os bens segue a tabela abaixo:
Bens
Prazo de vida til

(anos)
Taxa anual de
depreciao
Edificaes
25
4%
Mquinas e equipamentos
10
10%
Mveis e utenslios
10
10%
25%
20%
Veculos para transportes de carga

Automveis de passageiros
43
CAPTULO 4. ASPECTOS RELEVANTES DE ADMINISTRAO FINANCEIRA

CURTO PRAZO
Administrao de Capital de Giro
Capital de giro refere-se aos ativos circulantes que sustentam as operaes do dia-a-dia das
empresas. J o capital circulante lquido (ou capital de giro lquido), a diferena entre os
ativos e passivos circulantes, uma medida conveniente da liquidez da empresa e tambm
reflete sua capacidade de gerenciar suas relaes com fornecedores e clientes. A
administrao ineficiente do capital de giro afetar dramaticamente o fluxo de caixa das
empresas. Uma m administrao das duplicatas a pagar pode resultar no pagamento de
fornecedores em pocas indevidas, drenando os recursos de caixa da empresa.
Geralmente, quanto maior o capital circulante lquido de uma empresa (ativos circulantes
menos passivos circulantes), menor ser sua lucratividade e conseqentemente menor ser sua
exposio ao risco de ela no poder pagar suas obrigaes no vencimento; por outro lado,
quanto menor o capital circulante lquido, maior ser a lucratividade da empresa, e maior o
risco de ela no poder pagar suas obrigaes no vencimento. Qual sua explicao para esse
comportamento da lucratividade e do risco em face de mudana no capital circulante lquido?
Antes de prosseguir, reflita alguns instantes sobre essa questo.
Os ativos circulantes, normalmente chamados de capital de giro, ou capital circulante,
representam a parcela do investimento que circula de uma forma a outra, durante a conduo
normal dos negcios.
Uma empresa lquida aquela que pode facilmente satisfazer suas obrigaes de curto
prazo, no vencimento. Dado que os ativos circulantes representam recursos de curto prazo e
os passivos circulantes representam obrigaes a curto prazo, o capital circulante lquido a
diferena entre esses dois itens, ou seja:
Capital Circulante Lquido = Ativo circulante Passivo Circulante
Quando os ativos circulantes so maiores que os passivos circulantes, a empresa possui
capital circulante lquido positivo. Nessa situao mais comum, o capital circulante lquido a
parcela dos ativos circulantes da empresa financiada com recursos a longo prazo, os quais
excedem as necessidades de financiamento dos ativos permanente. Visto que os passivos
circulantes representam fontes de recursos a curto prazo, quando os ativos circulantes
]superam os passivos circulantes, a diferena precisa ser financiada com fundos a longo prazo.
Quando os ativos circulantes so menores que os passivos circulantes, a empresa tem capital
circulante lquido negativo. Nessa situao menos usual, o capital circulante lquido a
parcela dos ativos permanentes da empresa que est sendo financiados indevidamente com
passivos circulantes, quando o correto seria com financiamentos a longo prazo. Essa
concluso decorre da equao do balano patrimonial: o ativo total igual a soma do passivo
com o patrimnio lquido.
De forma geral, quanto maior a margem pela qual os ativos circulantes de uma empresa
cobrem suas obrigaes a curto prazo, tanto mais apta ela estar de pagar suas contas nos
vencimentos. Essa relao resulta do fato de que a converso dos ativos circulantes, de
estoques para duplicatas a receber e destas para caixa, prov os recursos necessrios para o
pagamento das obrigaes correntes, as quais representam o uso de caixa. Tais sadas de caixa
so relativamente previsveis. Quando uma obrigao assumida, a empresa geralmente sabe
a data de seu vencimento. De outro lado, difcil prev as entradas de caixa isto , a
converso dos ativos circulantes para formas mais lquidas. Quanto mais previsveis forem as
entradas de caixa, menores sero as necessidades de CCL por parte das empresas. Como a
44
maioria das empresas no consegue conciliar com preciso as entradas e sadas de caixa, os
ativos circulantes precisam exceder os passivos circulantes. Dito de outra forma, uma parcela
dos ativos circulantes freqentemente financiada com fundos a longo prazo.
Ciclo Operacional e Ciclo de caixa para dimensionamento do Capital de Giro
A principal preocupao nas finanas a curto prazo, est associada s atividades operacionais
e financeiras da empresa a curto prazo. Numa empresa industrial tpica, essas atividades
poderiam envolver esta seqncia de eventos e decises :
Eventos
1. Compra de matria-prima
Decises
1.Quanto deve ser encomendado para o
estoque ?
2. Tomar emprestado ou usar o saldo de
caixa ?
3. Que alternativa de tecnologia de
produo se deve utilizar ?
4. Deve ser concedido crdito a certo
cliente ?
5. Como cobrar ?
2. pagamento a vista
3. Fabricao do produto
4. Venda do produto
5. Cobrana
Essas atividades geram sries de entradas e sadas de caixa. Tais fluxos de caixa no so
sincronizados e so incertos. No so sincronizados porque, por exemplo, o pagamento de
compras de matrias primas no ocorre ao mesmo tempo em que ocorre o recebimento pela
venda dos produtos. So incertos porque as vendas e os custos futuros no podem ser
previstos com exatido.
Definio dos ciclos operacional e de caixa

Podemos comear com um caso simples. Certo dia, que chamaremos de dia 0, voc adquire
mercadorias a prazo no valor de $ 1000. A conta paga em 30 dias mais tarde, e aps mais
30 dias, algum compra essas mercadorias por R$1400,00. Seu comprador s paga depois de
passados mais 45 dias . Podemos resumir esses eventos cronologicamente da seguinte
maneira :
Dia
Atividade
Efeito sobre o caixa
0
30
60
105
Compra de mercadoria
Pagamento da compra
Venda de mercadoria a prazo
Recebimento de venda
Nenhum
- $ 1000
Nenhum
+ 1400
Ciclo operacional
Existem diversas coisas que devem ser observadas em nosso exemplo. Em primeiro lugar, o
ciclo completo desde o momento da compra de mercadoria at o momento do recebimento do
caixa, leva 105 dias. Esse perodo denominado ciclo operacional.
45
Conforme ilustrado, o ciclo operacional o perodo que vai desde a compra de mercadoria,
at o momento de sua venda e o recebimento dessa venda. Esse ciclo tem dois componentes
distintos. A primeira parte o tempo que se leva para comprar e vender a mercadoria. Tal
perodo, 60 dias em nosso exemplo, denominado perodo de estoque. A segunda parte o
tempo necessrio para receber a venda, 45 dias em nosso exemplo. Esse perodo
denominado perodo de contas a receber .
Com base em nossas definies, o ciclo operacional obviamente a soma dos perodos de
estoque e contas a receber .
Ciclo operacional. = Perodo de estoque + Perodo de contas a Receber
105 dias
=
60 dias
+
45 dias
O ciclo operacional. Descreve como o produto se move entre as contas de ativos circulante .
Sua vida comea como estoque, convertida em contras a receber ao ser vendida e finalmente
em caixa quando as vendas so pagas . Observe que a cada etapa, o ativo est se movendo
para mais perto do caixa :
Resumidamente, temos:
Ciclo operacional.
Perodo entra e compra de mercadorias e o recebimento de vendas
Perodo de estoque
Perodo entre a compra e a venda da mercadoria
Perodo de contras a receber
Perodo entre a venda da mercadoria e o recebimento da venda
Ciclo de caixa
A segunda coisa a ser observada que os fluxos de caixa e outros eventos no so
sincronizados. Por exemplo no pagamos pelos estoques seno 30 dias aps adquiri-los . Esse
prazo de 30 dias denominado perodo de contas a pagar . A seguir gastamos dinheiro no
dia 30, mas no recebemos nada at o dia 105. De algum modo, precisamos financiar R$
1.000,00 por 105 30 dias = 75 dias . Esse perodo o ciclo de caixa .
O ciclo de caixa, portanto, o numero de dias transcorridos at o recebermos o valor de uma
venda, medido desde o momento em que pagamos pelo estoque adquirido. Note que, com
base em nossas definies, o ciclo de caixa a diferena entre o ciclo operacional e o perodo
de contas a pagar:
Ciclo de caixa = ciclo operacional perodo de contas a pagar
75 dias
=
105 dias
30 dias
A figura a seguir representa as atividades operacionais a curto prazo e os fluxos de caixa de
uma empresa industrial tpica mostrando uma linha de tempo de fluxo de caixa. Como
apresentado, a linha de tempo do fluxo de caixa composta pelo ciclo operacional e pelo ciclo
de caixa . Nesta figura, a necessidade de administrao financeira a curto prazo indicada
pela defasagem entre as entradas e sadas de caixa. Essa defasagem est relacionada a
extenso do ciclo operacional e do perodo de contas a pagar.
46
A defasagem entre as entradas e sadas de caixa a curto prazo podem ser cobertas por
emprstimos ou pela manuteno de uma reserva de liquidez sob a forma de caixa ou ttulos
negociveis a curto prazo. Alternativamente , pode ser reduzida mudando-se os perodos de
estoque , contas a receber e contas a pagar. Todas essas so opes gerenciais que
discutiremos a seguir e em captulos subseqentes :
Resumidamente temos:
Perodo de contas a pagar
Perodo entre o recebimento do estoque e seu pagamento
Ciclo de caixa
Perodo entre o desembolso de caixa e o recebimento de caixa
Representao grfica dos ciclos operacionais e de caixa.
60 dias
45 dias
Perodo de estoque
Perodo de contas a receber
Recebe pela venda

Vende o
produto acabado
tempo
Compra a
Matria-prima
Paga a matria-prima
Ao fornecedor

30 dias
Perodo que a empresa

necessitar de Capital de Giro
Ciclo operacional = Perodo de estoque +

perodo de contas a receber (60 + 45 = 105 dias)
Ciclo de caixa = Ciclo operacional Perodo de
contas pagar (105 30 = 75 dias)
Clculo dos ciclos operacional e de caixa
47
Em nosso exemplo, os prazos que formavam os diversos perodos eram evidentes. Se tudo
que possuirmos for informao proveniente de demonstraes financeiras, teremos um pouco
mais de trabalho a fazer. Esses clculos so ilustrados a seguir .
Para comear, precisamos determinas diversas coisas, tais como o prazo mdio para venda de
produtos estocados e o prazo mdio de cobrana de uma venda. Inicialmente, coletamos
alguns dados de balano, como os seguintes ( em milhares ) :
Item
Estoque
Contas a receber
Contas a pagar
Valor inicial
R$ 2.000
1.600
750
Valor final
R$ 3.000
2.000
1.000
Mdia
R$ 2.500
1.800
875
Alm disso, a partir de da demonstrao de resultado do exerccio, temos as seguintes cifras

(em milhares):
Vendas lquidas
Custo da mercadoria vendida
R$ 11.500
8.200
Agora precisamos calcular alguns dos ndices financeiros:
Ciclo operacional
Em primeiro lugar, precisamos do perodo de estoque. Gastamos R$8.2 milhes em itens
estocados (o custo da mercadoria vendida). Nosso estoque mdio foi de R$ 2.5 milhes.
Portanto, giramos nosso estoque $8.2/2.5 vezes durante o ano.
Giro de Estoques
= Custo da Mercadoria vendida

Estoque mdio
=
R$ 8.2 milhoes = 3,28 vezes

2.5 milhoes
Grosso modo, este resultado nos diz que compramos e vendemos em nosso estoque 3,28
vezes durante o ano. Isso significa que, em mdia, mantivemos nosso estoque por :
Perodo de Estoques =
365 dias
Giro de estoques
=
365 dias = 111,3 dias

3.28
Portanto, o perodo de estoque cerca de 111 dias. Em mdia, o estoque ficou parado durante
111 dias antes de ser vendido.
Do mesmo modo, as contas a receber tiveram um saldo medido de R$ 1.8 milho, e as vendas
totalizaram R$ 11.5 milhes. Assim, o giro de contas a receber ter sido :
Giro de contas a receber
Vendas a prazo
48
Saldo mdio de contas a receber

= R$ 11.5 milhoes = 6,4 vezes
1.8milhoes
Se girarmos nossas contas a receber 6,4 vezes, ento o perodo de contas a receber ser :
Perodo de contas a receber =
365 dias
Giro de contas a receber
365 dias = 57 dias

6,4
O perodo de contas a receber tambm denominado dias em contas a receber ou prazo mdio
de recebimento. Independentemente de como seja denominado, ele nos diz que nossos
clientes levam 57 dias, em mdia, para pagar suas contas.
Ciclo operacional = Perodo de estoque + perodo de contas a receber
= 111 dias + 57 dias
= 168 dias
Isso nos diz que, em mdia, passam-se 168 dias desde o momento em que adquirimos
estoques, at os vendermos e recebermos o valor da venda
Ciclo de caixa
Agora precisamos determinar o perodo de contas a pagar, Com base nas informaes
fornecidas, sabemos que o valor mdio de contas a pagar foi de R$875.000 e que o custo dos
produtos vendidos alcanou R$ 8.2 milhes. Portanto, nosso giro de contas a pagar :
Giro de contas a pagar
= Custo de mercadoria vendida .

Saldo mdio de contas a pagar
= $ 8,2 milhes dias = 9,4 vezes
$ 0,875 milho
O Perodo de contas a pagar :
=
365 dias
.
Giro de contas a pagar
=
365 dias = 39 dias

9.4
Portanto, levamos em mdia 39 dias para pagar nossas contas.

Finalmente, o ciclo de caixa a diferena entre o ciclo operacional e o perodo mdio de
contas a pagar :
Ciclo de caixa = Ciclo operacional perodo mdio de contas a pagar
49
= 168 dias 39 dias

= 129 dias
Portanto, em mdia , existe um atraso de 129 dias desde o momento em que pagamos pela
compra de mercadoria e o momento em que recebemos o valor da venda
Interpretao do ciclo de caixa
Nosso exemplo mostra que o ciclo de caixa depende dos perodos de estoque, contas a
receber e contas a pagar. O ciclo de caixa aumenta medida que os perodos de estoque e
contas a receber tornam-se mais longos. Diminui medida que a empresa capaz de adiar
pagamentos e, portanto, aumentar o perodo de contas a pagar.
Na maioria dos casos, as empresas tm ciclos de caixa positivos e, conseqentemente, exigem
financiamento de estoques e contas a receber. Quanto mais longo o ciclo de caixa, mais
financiamento necessrio. Alm disso, as variaes do ciclo de caixa de uma empresa so
usualmente interpretadas como um sinal antecipado de problemas. A ampliao do ciclo pode
indicar que a empresa est tendo dificuldades para desovar seus estoques ou cobrar suas
contas a receber. Tais problemas podem ser ocultados, pelo menos em parte, por um aumento
do ciclo de contas a pagar, de modo que ambas as coisas precisam ser monitoradas. Como
mostra o Caso a seguir, o ciclo de caixa particularmente importante para empresas
menores, ou seja, micro e pequenas empresas .
50
Administrao de recebveis
Quando uma empresa vende produtos e servios, pode exigir pagamento a vista no mesmo dia
ou antes da data da entrega, ou pode conceder credito aos clientes e aceitar certa demora no
pagamento.
Porque as empresas concedem crdito? O motivo obvio o de que a concesso de crdito
uma forma de estimular as vendas. Os custos associados concesso de crdito so
significativos. Em primeiro lugar, h a possibilidade de que o cliente no pague. Em segundo
lugar, a empresa obrigada a assumir os custos de carregamento de contas a receber. A
escolha de uma poltica de crdito precisa considerar a relao entre os benefcios decorrentes
do aumento de vendas e os custos de concesso de crdito.
Do ponto de vista contbil, quando um crdito concedido, cria-se uma conta a receber. Essas
contas a receber incluem crditos a outras empresas chamados crditos mercantis, e crditos
clientes, chamados de crdito ao consumidor, e representam o principal investimento de
recursos financeiros das empresas americanas. Alm do mais, os crditos mercantis so uma
fonte muito importante de financiamento para as empresas. De qualquer modo, as contas a
receber e sua gesto constituem aspectos muito importantes da poltica financeira curto
prazo de uma empresa.
Componentes da poltica de crdito

Se uma empresa decidir conceder crditos a seus clientes, precisar criar procedimentos de
concesso de crdito e cobrana. Em particular a empresa ter que lidar com os seguintes
componentes da poltica de crdito:
a) Condies de venda. As condies de venda estipulam como a empresa propem-se a
vender seus produtos e servios. Se a empresa conceder crdito a um cliente, as
condies de venda especificaro (talvez implicitamente) o prazo de crdito, o
desconto por pagamento a vista e o perodo de desconto, bem como o tipo de
instrumento de crdito.
b) Anlise de crdito. Ao conceder um crdito a empresa determina o esforo que far
para distinguir entre clientes que pagaro o que devem e clientes que no pagaro. As
empresas utilizam uma srie de instrumentos e procedimentos para determinar a
probabilidade de que os clientes no paguem; em conjunto esses instrumentos formam
a anlise de crdito.
c) Poltica de cobrana. Aps a concesso de crdito a empresa enfrenta o problema de
cobrar o pagamento em sua data de vencimento, e para isso deve formular uma
poltica de cobrana.
Dos trs componentes da poltica de crdito, daremos maior nfase ao item anlise de crdito,
haja vista que se um crdito for bem feito, a empresa diminui possveis desgastes com a
poltica de cobrana, e tem maior probabilidade de receber a venda.
Anlise de crdito
Uma vez decidido que ser concedido crdito a seus clientes, a empresa precisa estabelecer
regras para determinar quem poder e quem no poder comprar a crdito. A anlise de
crdito refere-se ao processo de decidir se o crdito ser ou no concedido a determinado
cliente. Na anlise para concesso de crdito a literatura especfica de administrao
financeira refere-se s diretrizes tradicionais e subjetivas conhecidas como 5 Cs do crdito
para clientes solicitantes: Carter, Capacidade, Capital, Colateral e Condies.
51
Informaes de crdito
Se uma empresa desejar coletar informaes de crdito de seus clientes, poder consegui-las
em diversas fontes. As fontes de informao geralmente usadas para avaliar o risco de crdito
incluem:
a) Demonstraes financeiras. Uma empresa pode pedir ao cliente para fornecer
demonstraes financeiras tais como balanos e demonstraes de resultados. Padres
mnimos e regras de bolso baseadas em ndices contbeis, como por exemplo ndices
de liquidez seca, liquidez corrente, entre outras, podem ser usadas como base para a
deciso de conceder ou negar crdito.
b) Relatrios de crdito sobre o comportamento de pagamento pelo cliente a outras
empresas. Algumas organizaes vendem informaes a respeito do risco de crdito e
do comportamento passado das empresas. So varias as empresas que se
especializaram nesse ramo, a exemplo do SERASA e do SPC, fornecendo
informaes importantes para uma boa concesso do crdito.
c) Bancos. Os Bancos geralmente proporcionaro alguma assistncia a clientes do tipo
PESSOA JURDICA no que se refere aquisio de informaes sobre o risco de
crdito de outras empresas.
d) O histrico de pagamento do cliente prpria empresa. A maneira mais obvia de
obter informaes sobre a probabilidade de que um cliente no pague suas contas
consiste em examinar se pagou obrigaes anteriores e com que velocidade.
Garantias
O mecanismo utilizado para reduzir o risco nas vendas a crdito a exigncia de garantias
sobre o valor do crdito concedido ao cliente no ato da formalizao do crdito. As garantias
representam o comprometimento de outras pessoas, fsicas ou jurdicas, pela divida assumida
ou a definio de bens, que podem ser mveis ou imveis, que respondero pela dvida caso o
devedor no consiga pag-la. Os tipos mais usuais de garantias so as de aval e alienao
fiduciria.
Tomada de deciso sobre o crdito pretendido para pessoa Fsica
A anlise configurar as bases para a definio de um limite de crdito ao cliente,
estabelecendo linha de crdito, com valor definido, que ficar disposio do cliente para ser
utilizada em perodo determinado, geralmente um ano, a partir do qual ser necessria a
realizao de novo processo de concesso de crdito.
Tanto para pessoas jurdicas como para fsicas, o exemplo da tabela a seguir poder ser
utilizada para a concesso de crdito. Trata-se de uma TABELA DE CLASSIFICAO DE
CRDITO, que se concerne em uma tcnica que define uma pontuao e indica a capacidade
financeira do cliente. Essa ferramenta representa o clculo da mdia ponderada da pontuao
da situao do cliente em relao a alguns indicadores relativos a sua condio de pretendente
ao crdito, considerados importantes. A empresa estabelece a pontuao referente a esses
itens, para os quais atribui pesos considerando sua importncia relativa.
Exemplo de tabela de concesso de crdito

52
Situao do cliente
em relao a:
Informaes
creditcias
Casa prpria paga
Tempo de residncia
Comprometimento
do ganho
Tempo de cliente
Emprego estvel
Tempo de emprego
TOTAL
Pontuao
de zero a 100
90
Pesos
10%
Classificao do
crdito
9,00
100
100
60
30%
15%
30%
30,00
15,00
18,00
0
90
60
-
5%
5%
5%
100%
0,00
4,50
3,00
79,50
O responsvel pela poltica de concesso de crdito da empresa quem define:

a) Os itens que compem a tabela, levando em conta as caractersticas regionais e os usos e
costumes do setor;
b) A pontuao para cada um dos itens, considerando sua importncia positiva ou negativa;
c) A distribuio dos pesos para os diversos itens , conforme o fator de reduo do risco do
crdito.
Definida a estrutura da Tabela de Classificao de Crdito, a empresa estabelecer limites
mnimos de classificao ou faixas de classificao com condies especficas para cada
faixa, nas quais estabelecer exigncias negociais e de garantias para a concesso do crdito.
No exemplo da Tabela anterior, poderamos estabelecer as seguintes faixas, por exemplo:
Pontuao obtida
100
De 75 a 99
De 50 a 74
De 25 a 49
Menos de 25
Montante de crdito a ser

concedido
Limite mximo
75% do limite mximo
50% do limite mximo
25% do limite mximo
No concede crdito
O limite mximo depende da

disponibilidade de recursos
para a concesso de crdito e
a poltica creditcia da
empresa.
Tomada de deciso sobre o crdito pretendido para Pessoa Jurdica

Uma das maneiras de se avaliar a situao creditcia de uma Pessoa Jurdica (empresa)
atravs da anlise de suas demonstraes financeiras, atravs das anlises vertical, horizontal 1,
clculos de ndices e clculos de medidas de rentabilidade. Com finalidade de demonstrar
como se faz tais anlises, estudaremos as informaes financeiras simplificadas da XTPO
Corporation, conforme segue:
As Anlises Vertical e Horizontal no esto includas no plano dessa disciplina. Para conhecimento de tal
assunto, recomenda-se uma leitura em qualquer livro de Administrao Financeira, a exemplo dos livros que se
encontram nas referencias bibliogrficas dessa apostila.
53
Figura 4.1 B.P. da XTPO Corporation referente aos exerccios 1997 e 1998
Figura 4.2 Demonstrao de Resultados da XTPO CORPORATION referente ao exerccio de 1998
Medidas de solvncia a curto prazo, ou liquidez

Conforme sugere seu nome, os ndices de solvncia a curto prazo, em geral, destinam-se a
fornecer informaes sobre a liquidez da empresa, e esses ndices algumas vezes so
54
denominados medidas de liquidez. A principal preocupao consiste na capacidade da

empresa pagar suas contas a curto prazo, sem demasiada dificuldade. Conseqentemente,
esses ndices concentram sua ateno no ativo circulante e o passivo circulante.
Por razes bvias, os ndices de liquidez so particularmente interessantes para credores a
curto prazo. Como os administradores financeiros esto constantemente trabalhando com
bancos e outros credores a curto prazo, uma compreenso destes ndices essencial.
Uma das vantagens em examinar ativos e passivos circulantes que, provavelmente, seus
valores contbeis e de mercado sero similares. Geralmente (porm, no sempre), esses ativos
e passivos simplesmente no tm vida suficientemente longa para que esses dois valores
divirjam significativamente. Por outro lado, como qualquer tipo de item quase monetrio,
ativos e passivos circulantes podem variar e variam muito rapidamente; portanto, o valor de
hoje pode no ser um guia confivel para o futuro.
ndice de liquidez corrente
Um dos ndices mais conhecidos e mais largamente utilizados o ndice de liquidez corrente.
Como voc pode adivinhar, o ndice de liquidez corrente definido por:
ndice de liquidez corrente
Ativo circulante
Passivo circulante
No caso da XTPO, o ndice de liquidez corrente em 1998 :

ndice de liquidez corrente = $ 708 = 1,31 vezes
$ 540
Como os ativos e passivos circulantes, em princpio, sero convertidos em caixa durante os
prximos 12 meses, o ndice de liquidez corrente uma medida de liquidez a curto prazo. A
unidade de medida apresentada em dlares ou nmero vezes. Portanto, podemos dizer que a
XTPO possui $1,31 de ativos circulantes para cada $1 de passivo circulante, ou poderamos
dizer que o passivo circulante da XTPO coberto 1,31 vezes.
Para um credor, especialmente credores a curto prazo, como fornecedores, por exemplo,
quanto maior o ndice de liquidez corrente, melhor. Para uma empresa, um alto ndice de
liquidez corrente indica uma situao de liquidez, mas tambm pode indicar ineficincia no
uso de caixa e outros ativos a curto prazo. Salvo algumas circunstncias extraordinrias,
esperaramos ver um ndice de liquidez corrente de pelo menos 1, pois um ndice menor do
que 1 significa que o capital de giro lquido (ativo circulante menos passivo circulante) seria
negativo. Isso no seria normal para empresas saudveis, pelo menos para a maior parte dos
negcios.
O ndice de liquidez corrente, como qualquer ndice, afetado por diversos tipos de
transaes. Por exemplo, suponha que a empresa tenha levantado recursos por meio de
emprstimos a longo prazo. O efeito a curto prazo seria um aumento do saldo de caixa graas
aos recursos provenientes da emisso de ttulo de dvida, bem como um amento do
endividamento a longo prazo. Os passivos circulantes no seriam afetados e, portanto, o
ndice de liquidez corrente aumentaria.
Por fim, note que um ndice de liquidez corrente aparentemente baixo pode no ser um sinal
ruim para uma empresa com grande capacidade de endividamento no utilizada.
ndice de liquidez seca

O estoque geralmente o item menos lquido do ativo circulante. Tambm o item para o
qual o valor contbil o menos confivel como medida de valor de mercado, uma vez que as
55
condies do estoque no so consideradas. Parte do estoque pode ter estragado, tornando

obsoleta ou perdida.
Mais exatamente, estoques relativamente grandes geralmente so sinal de problemas a curto
prazo. A empresa pode ter superestimado as vendas e, conseqentemente, comprado ou
produzido em excesso. Nesse caso, a empresa pode ter uma poro substancial de sua liquidez
empatada em estoque de giro muito lento.
Para avaliar a liquidez com mais preciso, calcula-se o ndice de liquidez seca tal como se faz
com o ndice de liquidez corrente, excludo-se, no entanto, os estoques:
ndice de liquidez seca =
Ativo circulante - Estoque

Passivo circulante
Note que a utilizao de caixa para a compra de estoques no afeta o ndice de liquidez
corrente, mas reduz o ndice de liquidez seca. Outra vez, a idia a de que o estoque
relativamente ilquido, se comparado a caixa.
No caso da XTPO, o ndice de liquidez seca em 1998 :
ndice de liquidez seca = $708 - 422 = 0,53 vezes
$540
O ndice de liquidez seca relata, nesse caso, uma situao diferente da apontada pelo ndice de
liquidez corrente, pois os estoques representam mais da metade do ativo circulante da XTPO.
Para exagerar, se o estoque consistisse, digamos, de instalaes nucleares no vendidas, isso
seria um motivo de preocupao.
Medidas de solvncia a longo prazo

Os indicadores de solvncia a longo prazo tm a funo de analisar a capacidade da empresa
de saldar suas obrigaes, a longo prazo, ou mais genericamente, seu grau de alavancagem
financeira.
Algumas vezes esses indicadores so denominados indicadores de grau de alavancagem
financeira, ou simplesmente alavancagem financeira. Consideramos duas medidas comumente
empregadas na prtica, alm de algumas variaes
ndice de endividamento geral (IEG)
O ndice de endividamento geral leva em conta todas as dvidas, de diferentes prazos e de
todos os credores. Pode ser definido de diversas maneiras, sendo a mais fcil a seguinte:
IEG =
Passivo total Patrimnio lquido = $ 3.588 2591 = 0,28

Passivo total
$ 3.588
ndice de endividamento geral = 0,28 vezes

Nesse caso, um analista poderia dizer que a XTPO utilizou 28% de capital de terceiros. Se
isso alto ou baixo, ou se isso faz alguma diferena, depende da relevncia ou no da
estrutura de capital.
A XTPO tem $0,28 de capital de terceiros para cada $1,00 de ativo. Portanto, existem $0,72
de capital prprio ($1 - 0,28) para cada $0,28 de dvida.
Cobertura de juros
56
Outra medida usual de solvncia a longo prazo a cobertura de juros (CJ). Mais uma vez,
existem diversas combinaes possveis e utilizadas na prtica, mas iremos nos basear na
mais tradicional.
Cobertura de juros =
Lucro Operacional = $691 = 4,9 vezes

juros
$141
Conforme o nome sugere, esse indicador mede quo bem a empresa cobre suas obrigaes de
pagamentos de juros. Para a XTPO, essas obrigaes so cobertas 4,9 vezes.
Medidas de gesto de ativos ou giro

A seguir, voltamos nossa ateno para a eficincia com a qual a XTPO utiliza seus ativos. As
medidas nessa seo so algumas vezes denominadas ndices de utilizao de ativos.
Todos os ndices especficos que discutimos podem ser interpretados como medidas de giro.
Eles pretendem descrever quo eficiente ou intensivamente a empresa utiliza seus ativos para
gerar vendas. Essas medidas j foram analisadas anteriormente no calculo do ciclo
operacional e ciclo de caixa giro de estoque, de contas a receber e de contas pagar.
Entretanto uma medida de giro, que no integra quela matria, ser abordada nesse
momento: Giro do Ativo Total.
Giro do ativo total
Afastando-nos de contas especficas, como estoques ou contas a receber, podemos considerar
um ndice global importante, o ndice de giro do ativo total. Como seu nome sugere, o giro do
ativo total :
Giro do Ativo total
. Vendas . = $2.311 = 0,64 vezes

Ativo total
$3.588
Em outras palavras, para cada dlar de ativo, geramos $0,64 em vendas.

Um ndice que est intimamente relacionado a esse o ndice de intensidade de capital, que
justamente o recproco do giro total de ativo (isto , 1 dividido pelo giro do ativo total). Pode
ser interpretado como sendo o investimento em dlares em ativos necessrios para gerar $1 de
vendas. Valores altos correspondem a indstrias de capital intensivo (tais como servios de
utilidade pblica). No caso da XTPO, o giro total de ativo 0,64; portanto, se invertermos
esse nmero, obteremos a intensidade de capital, que 1/0,64 = $1,56. Isso significa que a
XTPO utiliza $1,56 de ativos para gear $1 de vendas.
Medidas de rentabilidade
As trs medidas que discutiremos nessa seo talvez sejam os mais discutidos e mais
utilizados de todos os ndices financeiros. De um modo ou de outro, eles pretendem medir o
quo eficientemente a empresa utiliza seus ativos e administra suas operaes. Esse grupo se
preocupa com a ltima linha da demonstrao do resultado, ou seja, o lucro lquido.
Margem de lucro
As empresas dedicam muita ateno a sua margem de lucro:
Margem de lucro =
Lucro lquido = $363 = 15,7%

Vendas
$2.311
57
Isso nos mostra que a XTPO, em termos contbeis, gerou um pouco mais do que 15 centavos
de lucro para cada dlar de venda.
Se todo o resto for mantido inalterado, uma margem de lucro relativamente alta obviamente
desejvel. Essa situao corresponde a um baixo ndice de despesas em relao a vendas.
Entretanto, apressamo-nos a acrescentar que, freqentemente, as outras coisas no
permanecem inalteradas.
Por exemplo, ao diminuirmos nosso preo de venda, geralmente aumentaremos o volume de
vendas, mas normalmente isso causar uma diminuio da margem de lucro. O lucro total (ou,
mais importante, o fluxo de caixa operacional) pode subir ou cair; portanto, o fato de que a
margem diminui no necessariamente mau. Afinal de contas, no seria possvel, como diz o
ditado, que "Nosso preo to baixo que perdemos dinheiro em tudo o que vendemos, mas o
compensamos com volume elevado!"
Retorno sobre o ativo
O retorno do ativo (RAT) uma medida de lucro por dlar em ativos. Pode ser definida de
diversas maneiras, mas a mais usual :
Retorno sobre o ativo =
Lucro lquido = $363 = 10,12%

Total do ativo $3.588
Retorno do capital prprio

O retorno do capital prprio (RPL) uma medida de desempenho do investimento dos
acionistas durante o ano. Uma vez que beneficiar os acionistas o nosso objetivo, o ROE ,
em termos contbeis, a verdadeira medida de desempenho em termos de lucro. O ROE,
geralmente, medido da seguinte maneira:
Retorno do capital prprio
Lucro lquido = $363 = 14%

Patrimnio lquido
$2.591
Para cada dlar de capital prprio, portanto, a XTPO gerou 14 centavos de lucro, mas,
novamente, isto est correto apenas em termos contbeis.
Aps todos esses ndices estarem calculados, podemos retornar a anlise de crdito,
similarmente quela utilizada para pessoa fsica, porm com dados relativos pessoas
jurdicas, conforme exemplo a seguir:
Situao do cliente em relao a:
Informaes
creditcias
Bancos, Etc.)
ndices de Liquidez
ndices de Endividamento
Medidas de Giro
Medidas de Rentabilidade
Tempo de Cliente
Tributos em dia
TOTAL
(SERASA;
Pontuao
de zero a 100
90
Pesos
30%
Classificao
do crdito
27
100
100
60
0
90
60
-
15%
15%
15%
15%
5%
5%
100%
15
15
9
0
4,5
3,0
73,5
58
Administrao de estoques
Tal como contas a receber, os estoques representam um investimento significativo em vrias
empresas. Numa empresa industrial tpica, os estoques podem muito bem superar o nvel de
15% dos ativos. Numa empresa varejista, os estoques podem representar mais de 25% dos
ativos. Em vista do que foi discutido anteriormente, sabemos que o ciclo operacional de uma
empresa composta por seu perodo de estoque e por seu perodo de contas a receber. Tanto a
poltica de contas a receber quanto a poltica de estoques so usadas para estimular as vendas,
e as duas precisam ser coordenadas para garantir que o processo de aquisio e venda do
estoque e a cobrana das vendas, desenvolvam-se sem problemas. Por exemplo, as mudanas
da poltica de crdito visando estimular as vendas devem ser simultaneamente acompanhadas
pelo planejamento de um estoque adequado. Para tomarmos cincia de como importante
gerenciamos o estoque, estudemos o caso a seguir:
Custos de estoques
59
Existem dois tipos bsicos de custos associados aos ativos circulantes em geral e a estoques
em particular. O primeiro deles o custo de carregamento. Neste caso, o custo de
carregamento representa todas as despesas diretas e os custos de oportunidade de manter
estoque. Isso inclui:
1.
2.
3.
4.
Custos de armazenamento e controle

Seguros e impostos
Perdas devidas a obsolescncia, deteriorao ou furto
Custo de oportunidade do capital aplicado em estoques
A soma desses custos pode ser substancial, variando aproximadamente entre 20 e 40% do
valor do estoque a cada ano.
Os outros tipos de custos associados aos estoques so os custos de falta. Estes so custos
decorrentes de estoque insuficiente. Os dois componentes do custo de falta so o custo de
reabastecimento e os custos relacionados a reservas de segurana. Dependendo do tipo de
atividade da empresa, os custos de reabastecimento ou pedido so representados pelos custos
de colocao de um pedido junto a fornecedores ou pelos custos de preparao de um novo
lote de produo. Os custos relacionados a reservas de segurana so custos de oportunidade,
tais como vendas perdidas e perdas de clientes resultantes da existncia de estoques
inadequados.
Tcnicas de administrao de estoques

Conforme discutimos anteriormente, o objetivo da administrao de estoque geralmente
consiste na minimizao do custo. Discutiremos trs tcnicas nesta seo, desde a mais
simples mais complexa.
Enfoque ABC. O enfoque ABC uma tcnica simples de administrao de estoques, cuja a
idia bsica consiste em dividir o estoque em trs (ou mais) grupos. O raciocnio implcito o
de que um pequeno nmero de itens estocados pode representar uma grande proporo do
estoque em termos de valor. Por exemplo, essa situao existiria numa empresa industrial que
usasse alguns componentes de tecnologia avanada e relativamente caros, bem como alguns
materiais bsicos, relativamente baratos, na fabricao de seus produtos.
O grfico que segue ilustra uma comparao ABC de itens estocados em termos da
porcentagem do valor total representado por grupo, contra a porcentagem que cada grupo
representa no nmero total de itens.
60
Conforme podemos visualizar, o grupo A apenas 10% do nmero de itens totais, mas
representa mais da metade do valor total de estoque, portanto o grupo A deve ser
acompanhado de perto e o seu nvel de estoque deve ser mantido relativamente baixo. Por
outro lado, itens bsicos de estoque, tais como parafusos e porcas, tambm existiro, mas
como so cruciais e baratos, so mantidos em grandes quantidades. Estes seriam os itens do
grupo C. O grupo B constitudo por itens intermedirios.
Modelo de lote econmico (EOQ). Esse modelo a abordagem mais famosa para o
estabelecimento explicito do nvel timo de estoque. A idia bsica ilustrada no grfico a
seguir, que representa os vrios custos associados a manter estoque (no eixo vertical) em
funo do nvel de estoque (eixo horizontal).
61
Conforme ilustrado, o custo de carregamento de estoque eleva-se e o custo de

reabastecimento decresce medida que o nvel de estoque aumenta. A partir do modelo EOQ,
tentaremos localizar especificamente o ponto que minimiza o custo total, Q*.
Em nossa discusso a seguir, um ponto importante a ser lembrado o de que o custo efetivo
do prprio estoque no est includo. O motivo para isso que o volume total de estoque de
que a empresa precisa em determinado ano ditado pelas vendas. O que estamos analisando,
neste caso, quanto a empresa deveria ter disponvel em qualquer momento. Mais
precisamente, queremos determinar qual o tamanho do lote que a empresa deveria
encomendar quando fosse reabastecer seu estoque.
Para desenvolver o EOQ, iremos supor que o estoque da empresa consumido a uma taxa
constante at que a quantidade de estoque chegue a zero. Nesse ponto, a empresa repe o
estoque num nvel timo. Por exemplo, suponha que a empresa XTPO comece o dia de hoje
com um estoque de 3.600 unidades de certo item. As vendas anuais desse item so de 46.800
unidades. Se a XTPO vender 900 unidades por semana, ento, aps quatro semanas, todo o
estoque disponvel ter sido vendido, e a empresa o reabastecer, fazendo uma pedido de
compra (ou de produo) de outras 3.600 unidades, comeando tudo novamente. Esse
processo de venda e reabastecimento do estoque gera o padro em forma de dente de serra
que vemos na figura abaixo. Como mostrado na figura, a XTPO comea com 3.600
unidades estocadas e termina com zero unidade. Em mdia, portanto, o estoque a metade de
3.600 unidades, ou seja, 1.800 unidades.
Conforme mostra o grfico de Q* (acima), normalmente se supe que o custo de

carregamento diretamente proporcional ao nvel de estoque. Seja Q a quantidade
encomendada pela XTPO a cada vez (3.600 unidades); iremos cham-la de quantidade de
reabastecimento. O estoque mdio seria ento igual a Q/2, ou 1.800 unidades. Sendo CC o
custo de carregamento por unidade por ano, o custo total de carregamento da XTPO ser:
62
Estoque mdio X custo de carregamento por unidade
Q/2 x CC
No caso da XTPO, se o custo de carregamento fosse igual a R$ 0,75 por unidade, o custo total
de carregamento seria igual ao estoque mdio de 1.800 multiplicado por R$ 0,75, ou seja, R$
1.350,00..
Agora analisemos o custo de reabastecimento. Essencialmente estamos supondo que a
empresa na realidade nunca fica sem estoque, e portanto os custos associados a reservas de
segurana so irrelevantes.
Os custos de reabastecimento so geralmente tratados como se fossem fixos. Em outras
palavras, cada vez que fazemos um pedido, h custos fixos associados ao pedido (lembre-se
de que o custo do estoque no considerado neste caso). Suponha que T seja o nmero total
de unidades por ano. Se a empresa encomendar Q unidades de cada vez, precisar fazer T/Q
ordens de compra.
No caso da XTPO, as vendas anuais so 46.800 e o tamanho de cada pedido 3.600. A
XTPO, portanto, faz um total de 46.800/3.600 = 13 pedidos. Se o custo fixo por pedido for F,
o custo total de reabastecimento ser:
Custo total reabastecimento=Custo fixo por pedido X nmero pedidos =F x T/Q
No caso da XTPO, os custos de pedido poderiam ser iguais a R$ 50,00 por pedido, de modo
que o custo total de reabastecimento, no caso de 13 pedidos, seria R$ 50,00 x 13 = R$ 650,00
ao ano.
Os custos totais associados manuteno de estoque so a soma dos custos de carregamento
e do custo de reabastecimento:
Custo total = Custo carregamento + Custo reabastecimento = (Q/2) x CC + F x (T/Q)
Nosso objetivo consiste em calcular o valor de Q, a quantidade de reabastecimento que
minimiza este custo. Para isso, podemos calcular o custo total supondo alguns valores
diferentes de Q. No caso da XTPO, tnhamos um custo unitrio de carregamento (CC) de R$
0,75 ao ano, custo fixos de pedido (F) de R$ 50,00 e um total de unidades vendidas (T) de
46.800 unidades. A partir desses dados, podemos calcular algumas possibilidades de custo
conforme tabela a seguir:
Quantidade
encomendada
(Q)
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
Custo total de
carregamento (R$)
(Q/2 x CC)
187,50
375,00
562,50
750,00
937,50
1.125,00
1.312,50
Custo de
reabastecimento (R$)
(F x T/Q)
4.680,00
2.340,00
1.560,00
1.170,00
936,00
780,00
668,60
Custo
total
4.867,50
2.715,00
2.122,50
1.920,00
1.873,50
1.905,00
1.981,10
Examinando os nmeros, vemos que o custo total comea em quase R$ 5.000,00 e cai at um
pouco menos do que R$ 1.900,00. A quantidade minimizadora de custo parece ser de
aproximadamente 2.500 unidades.
63
Para determinarmos a quantidade tima exata, podemos novamente examinar o grfico de Q*

. O que podemos notar que o ponto mnimo ocorre exatamente onde as duas linhas se
cruzam. Nesse ponto, os custos de carregamento e abastecimento so iguais. Considerando os
tipos especficos de custos que supusemos aqui, isso sempre acontecer, o que significa que
podemos determinar o ponto mnimo simplesmente igualando esses custos, e calculando Q*.
Custo de carregamento = Custo de reabastecimento
(Q*/2) x CC = F x (T/Q)
Com um pouco de lgebra, obtemos:
Q* = 2T x F
CC
Esta quantidade de reabastecimento que minimiza o custo total de estoque chamada de lote
econmico, ou EOQ. No caso da XTPO, o EOQ :
Q* = 2T x F
CC
Q* = (2 x 46.800) x R$ 50,00
0,75
Q* = 6.240.000 = 2.498 unidades
Administrao de estoques determinados pela demanda. O terceiro tipo de tcnica de gesto

de estoques utilizado para administrar o estoque determinado pela demanda. Tal como foi
dito anteriormente, a demanda por alguns tipos de estoque resulta ou depende de outras
necessidades de estoque. Um bom exemplo o da montadora de automveis, no qual a
demanda de produtos acabados depende da demanda pelo consumidor final, programas de
marketing e outros fatores relacionados projeo do nmero de unidades a serem vendidas.
A demanda de itens tais como pneus, baterias, faris e outros componentes completamente
determinada pelo nmero de automveis planejado. O planejamento da necessidade de
materiais e a gesto just in time so dois mtodos voltados para a administrao de estoques
determinados pela demanda.
MRP (Planejamento de Necessidade de Material). Os especialistas em produo e
armazenagem desenvolveram um sistema computadorizado para pedir e/ou reprogramar a
produo de tipos de estoques dependentes da demanda. Esses sistemas so geralmente
chamados de MRP. A idia bsica por trs do MRP que, uma vez estabelecido o nvel de
estoque de produtos acabados, possvel determinar quais nveis de estoques de produo em
andamento precisam existir para atender necessidade de produtos acabados. A partir da,
possvel calcular a quantidade de matria-prima que precisa ficar disponvel em estoque.
64
O MRP particularmente importante para produtos complexos, que envolvem uma grande
variedade de componentes.
Poltica Just In Time. A poltica just in time, ou JIT, uma abordagem moderna para a
administrao de estoque determinada pela demanda. Essencialmente o objetivo do JIT
minimizar tais estoques, maximizando portanto seu giro. Essa abordagem foi criada no Japo
e parte fundamental da filosofia japonesa de produo. Conforme o nome sugere, o objetivo
bsico do JIT ter disponvel apenas o estoque necessrio para atender s necessidades
imediatas de produo.
O resultado do sistema JIT que os estoques so reabastecidos e rearmazenados com muita
freqncia. Para fazer com que tal sistema funcione evitando-se faltas de estoque, necessrio
um alto nvel de cooperao com os fornecedores. Um exemplo disso a fbrica de
caminhes da VW em Porto Real, onde os fornecedores chamados de sistemistas, trabalham
na mesma planta da fbrica da VW.
65
1) A XTPO tradicional loja de artigos femininos em sua cidade. A nova gerente contratada
quer controlar melhor o volume de crdito concedido a clientes. A partir dos quadros a seguir,
estabelea:
a) Classificao do crdito para cada cliente;
b) Limite mximo a ser concedido para cada cliente.
Quadro de poltica de Crdito
Pontuao obtida
De 90 a 100
De 75 a 89
De 50 a 74
De 25 a 49
Menos de 25
Montante de crdito a ser

concedido
Limite mximo
75% do limite mximo
50% do limite mximo
25% do limite mximo
No concede crdito
Atualmente o limite mximo de R$ 5.000,00

Quadro de pontuao de informao creditcia
Informaes Creditcias
(100 pontos)
Sem indicao SEPROC - 100
Uma indicao j resolvida - 75
Indicaes pendentes - 50
Indicaes no resolvidas - 0
Tempo de Cliente
(100 pontos)
Mais de 24 meses - 100
Entre 12 e 23 meses - 75
Menos de 12 meses - 50
Primeira compra - 0
Comprometimento da Renda (100

pontos)
Solteiro - 100
Casado sem filhos - 75
Casado com filhos maiores em casa - 50
Casado com filhos menores em casa - 0
Casa prpria
(100 pontos)
Casa prpria paga - 100
Mora com familiares - 75
Casa prpria financiada - 50
Paga aluguel - 0
Tempo de emprego
(100 pontos)
Mais de 2 anos - 100
Entre 1 e 2 anos - 75
Entre 6 m. e 1 ano - 50
Menos de 6 meses - 0
Emprego estvel
(100 pontos)
Emprego pblico - 100
Emprego Inic. Privada com registro - 75
Emprego sem registro - 50
Desempregado 0
Tempo de residncia
(100 pontos)
Mais de 10 anos - 100
Menos que 1 ano - 0
Quadro de pesos das informaes creditcias

Situao do cliente em relao a:
Informaes creditcias
Casa prpria paga
Tempo de residncia
Comprometimento do ganho
Tempo de cliente
Emprego estvel
Tempo de emprego
TOTAL
Pesos
10%
30%
15%
30%
5%
5%
5%
100%
66
Informaes sobre os clientes

RAQUEL: Tem uma indicao SEPROC resolvida, tem casa prpria quitada, onde reside h
oito anos. Mora com o marido e dois filhos adultos. cliente da loja h trs anos. Trabalha h
10 meses, com carteira assinada em uma livraria da cidade.
DAGMAR: Tem uma indicao SEPROC resolvida, mora h dois anos em apartamento
alugado, com trs filhos menores. cliente da loja h um ano e meio. Faz trs meses que est
revendendo produtos de beleza por meio de catlogos.
LIDIA: Tem uma indicao SEPROC resolvida. Mora h 12 anos em casa prpria quitada,
apenas com seu companheiro. cliente da loja h seis meses. H quase dois anos trabalha
como autnoma em uma empresa de informtica.
SILVIA: No tem indicao do SEPROC. H dois meses mudou-se com seus filhos j
formados para um sobrado quitado. servidora pblica federal aposentada.
ELISABETH: Tem uma indicao no SEPROC, no resolvida. Est pagando o
financiamento de sua casa onde mora h 18 meses com seus trs filhos com idades entre 9 e
14 anos. sua primeira compra na loja. Trabalha h oito meses em uma empresa de
telecomunicaes.
LYGIA: Tem vrias indicaes no SEPROC, todas no resolvidas. Reside com o marido e
dois filhos de 3 e 6 anos de idade em um apartamento alugado. cliente da loja h mais de 5
anos e h sete meses est trabalhando por conta prpria com tradues de textos.
2) A Computadores Power & Fast S/A comea cada perodo com 4.000 unidades de
processamento central (CPUs) em estoque. O estoque consumido a cada ms e reabastecido.
Sendo o custo de carregamento por CPU igual a R$ 1,00 e o custo fixo de cada pedido igual a
R$ 10,00, essa empresa esta adotando uma prtica economicamente saudvel ? Explique.
3) Considere os seguintes dados de demonstraes financeiras da empresa gua Branca Pisos
e Azulejos S/A e calcule o ciclos operacional e de caixa:
Item
Valor Inicial
R$ 1.543,00
Estoques
R$ 4.418,00
Contas a Receber
R$ 2.551,00
Fornecedores
Vendas Lquidas
Custo da Mercadoria Vendida
Valor Final
R$ 1.669,00
R$ 3.952,00
R$ 2.673,00
R$ 11.500,00
R$ 8.200,00
4) Para as demonstraes financeiras das pginas seguintes, calcule:

a) Os ndices de liquidez corrente e liquidez seca;
b) Os ndices de endividamento geral e de cobertura de juros
c) O Giro do Ativo Total
d) A margem de lucro, o retorno do ativo total e o retorno sobre o capital prprio.
67
DEMONSTRATIVO DE
RESULTADO ACUMULADO.
(milhes/R$)
1999
A.H.
A.V.
2000
REC. BRUTA VENDAS
944,7
816,2
Impostos s/ Vendas
(200,1)
(162,1)
REC. LQ. VENDAS
744,6
654,1
Custo dos Produtos Vendidos
(415,1)
(369,9)
Depreciao
(54,9)
(51,7)
LUCRO BRUTO
274,6
232,5
Despesas com Vendas
(83,1)
(77,5)
Proviso Crditos Duvidosos
(3,5)
(8,0)
Despesas Gerais Administrao

Outras (Despesas /Receitas)
no Operacionais
(40,2)
(36,2)
(5,8)
(7,6)
RESULTADO FIN.
142,0
103,2
Resultado Financeiro
(21,3)
(77,6)
CPMF, IOF, PIS, COFINS
(7,6)
(5,3)
LUCRO OPERACIONAL
113,1
20,3
Resultado No Operacional
(3,2)
(3,3)
LUCRO ANTES DO I.R.
109,9
17,0
I.Renda e C.Social
(33,5)
(4,8)
Participao Estatutria
(9,6)
(1,7)
Participao Minoritria
(0,1)
(0,4)
LUCRO LQUIDO
66,7
10,1
A.H.
A.V.
LUCRO OP.ANTES
68
ATIVO
(milhes/R$)
1999
CIRCULANTE
697,0
416,4
Disponvel/Aplicaes
375,2
143,9
Clientes
193,5
131,1
Estoques
114,3
107,5
Valores a Receber
9,3
24,9
Imposto de Renda Diferido
4,1
8,4
Despesas Pagas Antecipadas
0,6
0,6
REALIZVEL A L.PRAZO
27,2
34,4
Depsitos Vinculados
10,0
11,8
Valores a Receber
17,2
22,6
PERMANENTE
724,0
659,8
Investimentos
14,3
35,0
Imobilizado
635,7
545,4
Reservas Florestais
68,1
72,8
Diferido
5,9
6,6
1.448,2
1.110,6
TOTAL DO ATIVO
PASSIVO
(milhes/R$)
1999
A.H.
A.H.
A.V.
A.V.
2000
2000
CIRCULANTE
281,6
219,6
Fornecedores
38,1
19,3
Obrig. com Pessoal
23,1
21,3
Impostos/Contas a Pagar
88,1
79,6
Instituies Financeiras
114,3
89,4
Dividendos e Participaes
18,0
10,0
EXIGVEL A L. PRAZO
306,4
223,9
Instituies Financeiras
250,7
182,3
Fundao Duratex
39,5
26,5
Impostos/Contas a Pagar
16,2
15,1
860,2
667,1
A.H.
A.V.
A.H.
A.V.
Fundao Duratex
PATRIM. LQUIDO DAS

EMPRESAS DURATEX
Participao Minoritria
10,4
52,7
P.L. da Controladora
849,8
614,4
Capital Social
231,3
163,0
Reservas de Capital
260,8
134,9
Reservas de Reavaliao
152,2
156,2
Reservas de Lucros
205,5
160,3
TOTAL DO PASSIVO
1.448,2
1.110,6
69
BIBLIOGRAFIA
BRITO, P. Anlise e Viabilidade de Projetos de Investimentos. So Paulo. Editora Atlas,
2003.
BANCO
DO
BRASIL.
Como
obter
www.bancodobrasil.com.br. Acesso em 21/01/2007.
financiamento?
Disponvel
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BUARQUE, C. Avaliao Econmica de Projetos. Rio de Janeiro. Editora Campus, 1984.

DAMODARAN, A. Avaliao de Investimentos: Ferramentas e Tcnicas para a
Determinao do Valor de Qualquer Ativo. 5 Reimpresso. Rio de Janeiro. Editora
Qualitymark, 2003
GITMAN, L. J. Princpios da administrao financeira. 7 edio. So Paulo. Editora
Harbra, 1997.
HOJI, M. Administrao financeira: Uma abordagem prtica. 3 edio. So Paulo.
Editora Atlas, 1999.
LAPPONI, J. C. Projetos de Investimento: Construo e Avaliao do Fluxo de Caixa.
So Paulo. Editora Lapponi, 2002.
LEMES JUNIOR, A. B.; RIGO, C.M. & CHEROBIM, A.P.M.S. Administrao
Financeira: Princpios, fundamentos e prticas brasileiras. Editora Campus: Rio de
Janeiro, 2005.
ROSS, S. A. Princpios de administrao financeira. 2 edio. So Paulo. Editora Atlas,
1998.
SOBRINHO, J. D. V. Matemtica Financeira. 7 edio. So Paulo. Editora Atlas, 2000.
70
ANEXO 1:
COMO OBTER FINANCIAMENTO DE
CURTO E LONGO PRAZOS
71

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ADMINISTRAO FINANCEIRA

INFORMAES SOBRE A DISCIPLINA

Quem Acredita, sempre alcana!

CAPTULO 1. MTODOS PARA ANLISE DE VIABILIDADE FINANCEIRA DE

Payback Simples e Payback Descontado

30.000 20.000 10.000

Quantos anos precisaremos esperar at que os fluxos de caixa acumulados desse

nenhum procedimento de desconto, e o valor do dinheiro no tempo completamente

Soluo: O valor presente do investimento inicial na data zero o prprio valor do

atratividade igual a 12% ao ano. O VP acumulado no ano um igual a 1.786,00 ( R$

Valor Presente Acumulado

O tempo de recuperao do capital investido encontra-se entre o terceiro e o quarto

Valor Presente Lquido

6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 6.000 + 8.000

PV = 5.217,39 + 4.536,86 + 3.945,10 + 3.430,52 + 2.983,06 + 2.593,97 + 2.255,62 + 2.615,21

Significado das teclas

Transforma o sinal de positivo p/ negativo

Portanto no se trata de um bom investimento, ou seja, a fbrica de calas jeans trar

Esse estudo nos conduz a seguinte regra do valor presente lquido:

Nesse caso especfico, os fluxos de caixa tm a forma de uma anuidade de R$ 60,00

b) Pela calculadora HP 12C

Significado das teclas

Transforma o sinal de positivo p/ negativo

Para fixar assimilao, resolveremos o exemplo a seguir:

Valor Presente Lquido

Para confirmarmos a taxa de desconto de 15%:

FLUXO DE CAIXA CONVENCIONAL: Uma nica sada de caixa no inicio do plano de

a) Fluxos de caixa no convencionais

Exemplo 6: Imagine estarmos analisando um plano de negcios de minerao que requer

Valor Presente Lquido

b) Comparao entre dois ou mais investimentos

VPL plano de VPL plano de

Em nosso exemplo, as classificaes por VPL e TIR so conflitantes para algumas

Exerccios envolvendo Valor Presente Lquido

Resposta: Para 10% VPL = R$ 240,42

Resposta: Para A VPL = R$ 207,60

Exerccios envolvendo a TIR

Resposta: TIR = Entre 10% e 25%

6 A empresa ABC do D identificou dois plano de NEGCIOS mutuamente excludentes

Resposta: TIR A = 11,85%

7 - TODAS AS TCNICAS DE ANLISE DE INVESTIMENTOS - Dois planos de

Estudo de VPL e TIR atravs da planilha Excel

Dado os trs plano de NEGCIOS a seguir (A, B e C), pede-se:

c) Faa grficos de comparativo da VPL com as taxas de desconto:

CAPTULO 2. VARIVEIS RELEVANTES DE UM FLUXO DE CAIXA

INVESTIMENTO NA DATA DIFERENTE DE

A expresso Fluxo de Caixa utilizada, indistintamente, para indicar as entradas e

Estimativas Relevantes do Fluxo de Caixa de um Plano de Negcios

Prazo de anlise grande. O prazo de anlise de investimentos em construo e

Ciclo de vida do produto. Num plano de negcios de investimento para lanamento de

Taxa de Desconto ou Taxa Mnima Requerida ou Taxa Mnima de Atratividade

Se o equipamento substitudo for vendido como equipamento de segunda mo, ento o

Na data da venda, o equipamento substituto tem um valor contbil, em geral,

(-) Valor dos ativos comprados, incluindo fretes, seguros etc.

equipamentos estimadas em $30.000. Qual o valor do investimento relevante na data zero se o

No fluxo de caixa do plano de negcios de investimento devem ser includos as

Custos de Manufaturas e Outros Custos Operacionais.

Fluxo de caixa operacional (FCO) e Fluxo de Caixa (FC)

Antes de ser aprovado o investimento est somente no papel. O investimento apenas

As decises de investimento de capital so realizadas a partir do fluxo de caixa gerado

Valor Residual Depois dos Impostos