Você está na página 1de 27

A instabilidade entre-guerras

Eichengreen (2008)

Introduo
Antecedentes do perodo entreguerras
Adensamento rede comercial e financeira internacional
Mudanas econmicas estruturais
Mudana na diviso internacional do trabalho
Expanso da periferia

Padro Ouro
Aumento da utilizao de notas e ttulos, queda do uso do ouro
Sistema de Pagamentos formado (BIS), com centralidade em
Londres

Ciclos Econmicos
Crise no final do sculo

Intensificao dos conflitos

Esses contextos acabam por minar as quatro


instituies que balizaram o perodo
1a Guerra Mundial

Cronologia
1914-1918
Guerra acaba com o compromisso de governos em
converter moeda domstica em quantidades fixas de
ouro e com a liberdade de indivduos em exportar e
importar ouro de outras fontes
Ouro era necessrio para realizar compras de guerra leis so
criadas para prevenir fluxo de sada de ouro
Taxas de cmbio passam a flutuar
Mobilizao de guerra: emisso de moeda sem lastro, ttulos
do governo e novos impostos
Suporte financeiro americano: emprstimos a cmbio
desvalorizado

Cronologia
Por esses motivos, grande parte da reconstruo
ps guerra foi do sistema monetrio
Fim da guerra, fim do suporte de cmbio americano
(desvalorizado), inflao nos pases europeus e
possibilidade de perda de suas baixas reservas de ouro
Suspenso da conversibilidade do ouro; taxas de
cmbio passam a ser, temporariamente, flutuantes
O temor da inflao prevalece
deflagrada por conta da liberao da demanda represada
e da emisso de moeda sem lastro para financiar gastos do
governo

Deciso por polticas que trouxessem estabilidade ao


cmbio e controle inflacionrio
Restabelecimento da conversibilidade em resposta
inflao se d em momentos diferentes para cada pas
europeu

Introduo

Dcada de 20
Pases Europeus devastados e endividados, com baixas
reservas de ouro
Taxas de cmbio instveis
Aumento dos nveis de demanda nacionais com oferta precria
inflao ps guerra
Necessidade de atrair capitais para reconstruo

Mecanismos de ajuste via mercado inoperantes, aumento


da incerteza sobre polticas econmicas e retornos dos
investimentos
Conflito:
necessidade de controlar a inflao e atrair capitais, o que
implica necessidade de valorizao do cmbio e aumento do
juros, mas com desequilbrio no BPs (deteriora conta corrente) e
aumento do passivo externo
Necessidade de crescimento com expanso da oferta monetria,
implicando desvalorizao e reduo dos juros, mas com
inflao e reduo da atrao do capital externo

Cronologia
1919-1926
Reconstruo do sistema monetrio e fixao do
cmbio
Fixar taxas de cmbio em algum nvel denota
estabelecer termos de troca, o que depende da
competitividade de cada pas.
Mas parmetro principal, na maioria dos casos, foi fixar
cmbio segundo estabilidade de preos interna. Trs
intensidades
Austeridade moderada: outros pases com moderada inflao no
precisaram ser to radicais na estabilizao da taxa de cmbio:
Blgica em 1925, Frana em 1926 e Itlia em 1927 estabilizaram cmbio em
algum nvel prximo da taxa vigente no PO

Austeridade: polticas econmicas restritivas (juros), influxo de capitais


para reconstruo e novas moedas:
ustria estabiliza sua taxa de cmbio em 1923; Alemanha e Polnia em 1924,
Hungria em 1925

Austeridade descabida: outros pases que controlaram inflao antes da


estabilizao do cmbio (Sucia em 1924 e GB em 1925) restauraram
estabilidade a taxas vigentes no pr guerra incompatibilidade com
estrutura econmica

Cronologia
1926-31
Externalidades de rede: adeso de outros pases
Pequena sobrevida do Padro Ouro: Estabilizao Francesa de
1926 marca o restabelecimento do padro-ouro; a
depreciao da taxa de cmbio britnica em 1931 marca sua
derrocada; 5 anos de durao
Funcionamento insatisfatrio no SMI
Mecanismo de ajustamento era inadequado: pases com moedas
enfraquecidas tinham problemas crnicos com dficits do BPs e
sadas de ouro e reservas cambiais; pases com moedas fortalecidas
mantinham excedentes persistentes
Ajustes em mercados de commodities e ativos no traziam o
necessrio equilbrio restaurador das contas externas
Oferta de reservas globais tambm era inadequada: limites do ouro
Instabilidade na Periferia: emergncia de instituies em pases em
desenvolvimento (Bancos Centrais)
crises foravam a adoo de polticas econmicas contracionistas e
pressionavam governos a abandonar o padro ouro

Cronologia
Crise de 1929
Pases perifricos: limites conversibilidade
1931, crise se espalha pelo centro industrial do
sistema
Alemanha e ustria, crises bancrias e corridas sobre
suas reservas internacionais; aumentos de liquidez
no sanavam os problemas; suspenso de
conversibilidade e adoo de controles sobre cmbio
GB: com um BP j deteriorado pela reduo dos
ativos externos do pas e a crise eminente na Europa,
GB suspende conversibilidade em Setembro de 1931
aps presso sobre suas reservas

Cronologia
Em 1932, pases se separam em 3 blocos:
Pases que ainda adotavam padro-ouro (EUA)
Pases na rea da libra esterlina (GB e outros
pases que lastreavam suas taxas de cmbio a
libra)
Pases com controle de cmbio e
conversibilidade suspensa: pases da Europa
central e oriental

Cronologia
Esse sistema monetrio internacional tripolar
no era particularmente estvel
Ciclo vicioso em pases sob o padro ouro
Depreciao na GB e controles na Alemanha
deterioraram as posies de pagamento de pases
ainda sob padro ouro;
Comerciantes e investidores comeam a vender
notas lastreadas em ouro prevendo alguma poltica
restritiva fuga de capitais
Bancos Centrais, em vistas das perdas de reservas,
aumentam taxas de juros, o que gerava desemprego e
aumento das presses para desvalorizao, causando mais
sadas de capital

Membros do bloco do padro-ouro forados a


suspender conversibilidade; desvalorizao do dlar
em 40% - mudana nos termos de troca que afetava
outros pases

SMI no Entreguerras
Dilemas a serem enfrentados
Situao econmica, poltica e social
Como resolver?

Desarranjo do SMI
Qual o melhor modelo? Cmbio flutuante ou Fixo? Qual
moeda? Crdito?
Sadas traziam custos a serem arcados... (crescimento
inflao; controle da inflao recesso)

Dessa forma, qual a sada? Controle da Inflao ou


Crescimento?
Qual a poltica econmica adotar?
Restritiva ou expansiva?
Ou algo no meio? Teoria econmica pouco consolidada (a que tinha
era de cunho liberal pr 1a GM)...
Conversibilidade restrita e polticas comerciais...

Caso do Franco foi emblemtico

Experincia com taxa flutuante


o caso controverso do Franco

Argumento terico sobre a causalidade entre


polticas econmicas e instabilidade do cmbio
Maior atuao do governo nos mercados de cmbio
Volatilidade da taxa de cmbio do Franco
Volatilidade das polticas fiscais e monetrias

Ponto importante: taxas de cmbio flutuantes


esto sujeitas a movimentos cumulativos de
piora que tendem a intensificar qualquer
desequilbrio inicial

Experincia com taxa flutuante


o caso controverso do Franco
Caso da Frana: relao entre dficits fiscais recorrentes
(endividamento pblico), inflao e depreciao do cmbio
Altos custos para restaurao e reparao ps guerra; receitas do
governo deprimidas por conta da fraca recuperao da economia;
inflao; incerteza e depreciao valor ativos: sada de capitais

Disputa sobre determinao de impostos e repagamentos pelo


BACEN; contribuio (reparaes) da Alemanha para a
recuperao Francesa
Flutuaes no cmbio francs merc das notcias sobre os
pagamentos da reparao; dvidas sobre capacidade de pagamento da
Alemanha

Invaso do vale do Ruhr (1923-25) resistncia passiva e


reao do governo Alemo
Plano Dawes: pagamentos anuais de 1% da renda nacional
alem alta volatilidade da taxa de cmbio francesa em
resposta aos desgnios do plano de reparao

Experincia com taxa flutuante


o caso controverso do Franco

Com efetivao do plano aumento das receitas e


estabilidade necessria para renegociao do plano
oramentrio do governo francs; aumento dos impostos
e reequilbrio das finanas pblicas; estabilidade do
cmbio
Portanto, aparentemente, a estabilidade das polticas
seria pr-condio para estabilidade do cmbio...
Exceto pelo fato da especulao voltar a forar a depreciao do
franco entre 1925-26

Mecanismos de deflao internos no funcionavam


Mas existe outra explicao para instabilidade do cmbio:
expectativas de instabilidade no sistema (disputas sobre
grau de taxao dos ricos)
Detentores de riqueza promovem sada de capitais do pas;
troca para papis denominados em dlar e libras causa a
instabilidade

Experincia com taxa flutuante


o caso controverso do Franco

Ambos os argumentos sobre causalidade acabam


encontrando bases sustentadoras
O que realmente importa que a viso crtica de que
dficits fiscais e instabilidades nas polticas econmicas
causam instabilidade do cmbio foi a que acabou
prevalecendo como explicao.
A noo para o uso de planos de austeridade

Restries ao uso de taxas flutuantes devido a essa


instabilidade
Portanto, o caso do Franco demonstra a insuficincia da
compreenso da causa dos fenmenos econmicos.
Pouca experincia sobre

Controle (da volatilidade) de cmbio


Controle inflacionrio
Resposta a demandas sociais de crescimento e bem estar
Restries sobre liquidez internacionais e efeitos de ajustes no
SMI

Resposta ao Dilema...
Fazer aquilo que fizemos bem volta ao PO
Mas sob o contexto econmico reinante, seria
possvel?
Mas volta ao padro-ouro no acabou com a
instabilidade inerente ao sistema
no remove presses polticas que promoveram fluxos de
capitais especulativos,
no remove efeitos do desemprego e da incidncia de
impostos sobre desgnios (polticas) dos governos
o novo padro-ouro tambm inevitavelmente sofreria com a
falta de credibilidade e durabilidade de seu predecessor pr
guerra.

Padro-Ouro Trocas
O padro-ouro entreguerras no obteve os
mesmo mritos de seu antecessor pr guerra.
Novo sistema no conseguia mais absorver choques!
Novo regime no possua a mesma credibilidade!

Lio aprendida:
As novas caractersticas do sculo XX (relaes de
trabalho burocratizadas, formulao de polticas
econmicas politizadas) foram admitidas como
fatores permanentes.... Qualquer plano de
organizao do SMI deveria levar em conta o novo
contexto ( parmetros usados em BW)

PO Trocas: Introduo
Preeminncia da GB fica no passado; pas foi obrigado a
vender grande parte de seus ativos externos durante a 1
Guerra
Fim das complementaridades entre o investimento
externo britnico e as exportaes de bens de capital
Pases que antes eram credores passaram a devedores
(Alemanha) e se tornaram dependentes de recursos dos
EUA
Difuso de sindicatos e burocratizao dos mercados de
trabalho solaparam a velocidade dos ajustes de mercado
distrbios negativos aumentavam o desemprego de
forma persistente
Presses sobre os governos
aumentaram

desenvolvimento poltico e aumento dos gastos sociais

Reconstruindo o Padro-Ouro
Argumentos para restaurao do padro-ouro:
instabilidade do cmbio e disciplina de governos
Externalidades de rede:
Estopim da conversibilidade geral: adoo da taxa fixa pela GB
em 1925 necessidade de deflao no pas para se adequar a
taxa de cmbio escolhida (ou pelo menos a um nvel de preos
prximo ao dos EUA)

Transio gradual: comea em 1921 com polticas


recessivas aumento de juros e reduo dos gastos
pblicos; desemprego sobe de 2% para 11%
Falta de coordenao no SMI: EUA tambm praticavam
polticas anticclicas, aumentando a necessidade de
aprofundar o ajuste na GB
Efeitos de um SMI desorganizado, sem lder declarado e de
pases que adotam polticas individualistas

Reconstruindo o Padro-Ouro
Em 1922, preos ficam estveis nos EUA, facilitando o
ajuste na GB; mas impulso final vem com a reduo de
juros nos EUA com vistas a facilitar processo de
ajustamento na GB; entrada de capitais na GB por conta
de maiores taxas de juros relativas, apreciao da libra
Mas Timing impreciso do ajuste de cmbio e da inflao
domstica (mais inelstica) na GB, preos ainda em nveis
muito altos, causando problemas com termos de troca
(afetando exportadores e importadores britnicos em
indstrias lderes);
Sobrevalorizao da libra, reduo da demanda por
produtos domsticos, desemprego, desequilbrio em
transaes correntes, drenagem de ouro
Reao do BACEN Inglaterra: aumento dos juros, mesmo que
isso aprofundasse a recesso da economia

Reconstruindo o Padro-Ouro
Debate Keynes Churchill
Poltica cambial

Posio de Churchill prevalece (pr valorizao)

receio quanto aos impactos sobre os nimos dos investidores;


expectativa de retornos do padro-ouro;
receio de perda de credibilidade do governo;
perda de negcios no centro financeiro

Efeitos de externalidades atraem a adeso de outros


pases mas retorno da taxa de cmbio a nveis pr
guerra no foi unanimidade reduzir altas taxas de
inflao significaria uma redistribuio de renda de
devedores para credores (por causa da alta de juros)
Em 1926, o padro-ouro j se encontrava restabelecido
na maioria dos pases

O novo Padro-Ouro
Ouro desapareceu de circulao durante 1a GM
governos aumentam valor mnimo para venda, limitam
trocas de ouro a apenas trocas de moedas
internacionais (reservas internacionais) o padroouro cmbio bancos centrais mantm reservas em
moedas estrangeiras
Receios com queda na oferta de ouro global, com
aumento da inflao e efeitos sobre crescimento
mundial fontes de ouro no se expandiram
Problema de coordenao alguns bancos centrais no
adotam reservas externas ameaa de movimentos
especulativos limita a extenso da adoo do sistema
de reservas internacionais

O novo Padro-Ouro
Problemas de coordenao tentativa de
resoluo em conferncias internacionais
apoio adoo do sistema de reservas internacionais
nfase na cooperao internacional, preveno dos
movimentos de taxas de juros

Liderana britnica, ausncia americana


GB: posio de destaque do centro financeiro
britnico, experincia bem sucedida no imprio
EUA: questionamento da eficcia do padro-ouro de
trocas e da cooperao entre BACENs; alto volume
de reservas de ouro no pas

Falha na implementao do sistema

A instabilidade entre-guerras
Aula II
Eichengreen (2008)

Problemas com o novo Padro-Ouro


Moedas novamente conversveis em ouro a preos fixos
domsticos na 2a metade da dcada de 20
Restries sobre transaes em capital e ouro foram
removidas
Alguma estabilidade nas taxas de cmbio
1924-29: crescimento econmico, aumento da
demanda por moeda e crdito
como oferta de ouro era razoavelmente fixa, expanso s foi
possvel pelo aumento no estoque de reservas internacionais
pelos principais BACENs no perodo (tomam emprestado em
moeda estrangeira) aumento nos passivos dos BACENS
sobre uma base monetria limitada

Problemas com o novo Padro-Ouro


Frana e Alemanha absorveram grande parte do
aumento das reservas monetrias globais no perodo
Poltica cambial francesa manteve o cmbio acima das
possibilidades da estrutura econmica (desv.) dava
vantagens comparativas (concorrncia) ao setor produtor
domstico, que aumentava os influxos de ouro e reservas
internacionais, gerando supervits macios no BPs
Um Franco mais forte (apreciado) teria reduzido o nvel de
preos, aumentando o valor real das notas e depsitos em
circulao, reduzindo a necessidade de importaes de ouro
Por qu o Banco da Frana adotou ento uma posio de
cambio desvalorizado? Rigidez Institucional
Por conta de estatutos e leis, ao BACEN era proibido fazer poltica
monetria expansionista obrigao de manter reservas de ouro
equivalentes a 35% dos depsitos e notas e proibio de realizar
operaes de mercado aberto

Problemas com o novo Padro-Ouro


Banco da Frana ainda poderia ter reduzido a
taxa de redesconto ou vendido Francos no
mercado de cmbio o problema foi que o
sistema financeiro francs era pouco
desenvolvido para efetuar tais operaes, alm
da desconfiana dos oficiais pblicos franceses
sobre o novo sistema

Problemas com o novo Padro-Ouro


Alemanha
Problemas com indenizaes, mas principal destino dos
investimentos americanos
Taxas de juros relativamente altas (receio de volta da
recente inflao)
Ceticismo quanto ao novo sistema Plano Dawes fora o
BACEN alemo a aumentar quantidade de reservas
internacionais (estabilizao) em a apreciao da
libra (ajustamento britnico) tornava vantajosa a
manuteno dessas reservas (obter ganhos de capital)
1926: Alemanha comea a converter reservas
internacionais em ouro

Problemas com o novo Padro-Ouro


Absoro de ouro na Alemanha e Frana aumenta
presso sobre outros bancos centrais
Forados a aumentar taxas de juros e reduzir crdito para
defender suas reservas

EUA, maior detentor de ouro, no oferecia suporte ao


plano 1927, rara ajuda GB (reduo de juros e
operaes de mercado)
Boom de Wall Street e receios do governo americano: adota
polticas contracionistas (aumento do juros) para conter
movimentos especulativos em seus mercados de capitais
Contrao da economia americana, reduo das sadas de
capitais para outros pases efeitos mundiais (Crise 29!)

O Padro do Sistema de Pagamentos Internacionais


Novo padro-ouro no operava como planejado: alguns pases
com persistentes dficits no BPs, reduzindo reservas
internacionais e ouro
Mecanismo de ajuste automtico para o equilbrio (eliminao de
supervits e dficits) no funcionava adequadamente
Movimentos de capitais estabilizadores que financiavam dficits de conta
corrente no era mais confiveis

Essas inadequaes foram dramatizadas por mudanas no


padro internacional de liquidaes que estrangularam a
capacidade de ajustamento do sistema
Aumento da fatia de mercado dos EUA na Amrica Latina em detrimento
da Europa; o mesmo para Japo no mercado asitico (efeitos BComercial)
Reparaes de guerra na Europa acabavam sempre em mos americanas
Centralizao de fluxos de capitais nos EUA, credor mundial presses
sobre balanos de pagamentos em pases europeus
Desenvolvimento Financeiro nos EUA. Bancos de Investimento

O Padro do Sistema de Pagamentos Internacionais


Alta dependncia dos pases europeus por emprstimos americanos
falha do processo de reciclagem de papis e ttulos em 1928 (recesso
americana) aumento do juro, aumento do peso do dbito nos pases
europeus
Invariavelmente, reduo do crdito diminui a demanda na Europa,
reduz preos domsticos, aumenta saldo da balana comercial mas o
colapso dos mercados de exportao em 1929 serve como um segundo
golpe nos pases da Europa
Possibilidades de atenuar a crise ocorreram, mas no foram tomadas.
Por exemplo, seriam possveis...
Abolio das reparaes de Guerra: reduo dos fluxos em direo aos EUA
Redues em preos e custos poderiam aumentar a competitividade dos
produtos europeus e latino americanos no mercado mundial, requilibrando os
BPs mas os pisos de deflao eram limitados (peso sobre a economia +
perigo de acelerao do processo deflacionrio + Dvidas denominadas em
termos nominais perigo para o sistema bancrio de uma deflao
descontrolada)

Comeo, meio e fim do Padro Ouro cmbio


Justificativas Principais POt: instabilidade do cmbio e disciplina
dos governos
Justificativas no assumidas publicamente
Apego a um modelo econmico defasado
Externalidades de rede
GB: retorno a era dourada reflorescimento de seu SF (moeda forte
valorizao da libra)

Padro Ouro Trocas: 1926 a 1931


Problemas no Sistema de Pagamentos Internacional
Expanso da moeda fiduciria (crdito) limites claros do ouro (oferta
monetria) j se manifestavam
FRA: moeda desvalorizada e reparaes grande absoro de ouro; SF
pouco desenvolvido
ALE: Revanchismo. Reduo das reservas internacionais e atrao de ouro
Desequilbrios no SMI: falta de coordenao, movimentos de capitais
eram desestabilizadores, dficits em BPs persistentes em vrios pases
Centralizao sem liderana no SMI
Crise de 1929 e Grande Depresso

Respostas Grande Depresso: Periferia


Simultaneidade dos choques nos mercados de capitais
e commodities era comum em pases em
desenvolvimento. Respostas:
Usar reservas para manter o pagamento dos servios da
dvida externa; ou
Usar reservas via BACEN para manter estabilidade no
mercado de cmbio; ou
Moratria da dvida - fecharia mercados; reduo das
reservas do BACEN mina a crena na estabilidade financeira

Ao: sada do padro-ouro


depreciao do cmbio

quase

simultnea;

Respostas Grande Depresso: Centro


Queda do padro-ouro na periferia afetou
estabilidade do SMI no centro
Agravado por colapso na produo industrial.
EUA: queda da produo em 48% entre 1929-1932

Resposta limitada do governo: necessidade de


abandono do padro-ouro por conta de seus
efeitos na economia
Sada para Governos: reduzem juros, injeo de
crdito... mas desequilbrio no BPs (dependncia de
insumos produtivos, aumento relativo das
importaes), perda de reservas, depreciao da
moeda, receios provocam sadas de capital

Respostas Grande Depresso: Centro


Mudanas tambm do contexto poltico
Pases no estavam mais dispostos a defender o padro-ouro;
politizao das aes do governo
Fim da credibilidade dos governos na manuteno do sistema
credibilidade se se aproxima de eventos cotidianos, no
histricos: defesa da atual posio e condies econmicas
correntes dos pases

Governos admitem que movimentos de capital tomam


caractersticas desestabilizadoras
Receios de colapso do dlar e da libra (desvalorizao)
fora governos a liquidar reservas internacionais
fuga para o ouro reduo mundial do volume de
reservas (ouro e moeda internacional)

Crises bancrias e sua administrao


Pases com sistemas financeiros pouco desenvolvidos
sofreram mais
Dificuldade em liquidar dvidas
Eroso do valor das garantias, receio em estender linhas de
crdito
Dificuldade de firmas em obter capital de giro, reduz atividade

Bancos Centrais tinham limites em injetar liquidez no SF


(poderiam violar estatutos que impunham limites
proporo ouro/reservas internacionais)
Injees de liquidez poderiam minar credibilidade em
defender o sistema
Funo de emprestador de ltima instncia prejudicada.
Qualquer rumor de resgate dos bancos j propiciava corrida
bancria, liquidao de depsitos e fuga de capitais do pas

Crises bancrias e sua administrao


Mecanismos de salvaguarda (clusulas de fuga) do SF
utilizados no pr-guerra foram insuficientes
Atitudes de suspenso temporria do padro-ouro no
eram mais possveis (no havia credibilidade em
restaurar o sistema ps reequilbrio)
Presses sobre os governos para atuar em resposta a
condies domsticas precrias padro ouro era um
sistema restritivo em uma poca de constantes
presses para uso das polticas econmicas

Crises bancrias e sua administrao


Coordenao externa de polticas seria a nica sada,
mas diferentes interpretaes das causas da crise
impediram qualquer esforo nesse sentido
Na GB: crise era culpa da inadequada expanso da oferta de
moeda pelo BACEN (abaixo do esperado)
Na FRA: a expanso monetria desenfreada era o problema
crdito barato gera aumento da demanda, crescimento com
inflao - sada seria deixar firmas quebrarem (EUA)
Impasse...

Reao em cadeia pelos pases: Padro-Ouro cmbio se


desintegra

A instabilidade entreguerras
Aula III

Aula Anterior
Entreguerras e o SMI: 3 perodos
Ajustamento: 1919 a 1925 restritivo: valorizao
cambial, juros altos, efeitos sobre crescimento e
emprego, controle inflao
Padro Ouro Cmbio: 1926 a 1931 Certa estabilidade
e crescimento (baixo) nos 2 primeiros anos
Problemas no SMI: desequilbrio estrutural crescente, limites da
expanso monetria, falta de coordenao e liderana

Desintegrao do SMI: Crise de 29 e suas repercusses


internacionais
Derretimento do SF nos EUA; paralisia do canal de emprstimos;
efeito domin
Cmbio flutuante (administrado) a partir de 1932 (maior adeso
aps 1936)

Desintegrao do Padro-Ouro
1o pas: ustria
Volume dos passivos desproporcional no SF austraco
Rumores de grandes perdas por parte dos
depositantes
Injees de liquidez incompatveis com manuteno
do padro-ouro (aumento da oferta de moeda
enquanto reservas do BACEN estavam diminuindo)
Necessidade de emprstimos externos (BIS
controle das reparaes de guerra)
Defender o SF nacional ou o padro-ouro? Escolhe o
1o. Mas decide impor controles sobre taxa de cmbio
ao invs de deix-la flutuar

Desintegrao do Padro-Ouro
Crise se espalha pela Hungria, Alemanha...
Hungria:
Maior banco austraco tinha controle sobre maior banco hngaro
corrida bancria
Reparaes de guerra, colapso do setor agrcola
Banco Central com baixas reservas

Alemanha
Aperto de liquidez para firmas
Fim das entradas de capital
Corrida bancria aps crise na ustria
Passivos de CP no SF trs vezes maiores que as reservas do Banco
Central pouco espao de manobra drenagem de ouro por conta da
queda de confiana
Procura por emprstimo internacional recusada (reparaes de guerra
deviam ser respeitadas)

Crise se alastra para a Gr-Bretanha

Efeitos no Reino Unido:


Crise da Libra Esterlina
Bancos protegidos da crise industrial por conta da fraca relao do SF com
firmas, mas integrao do SF britnico com outras economias mundiais
deixava bancos em situao precria
Perda de reservas do Banco da Inglaterra suporte precrio era baseado no
influxo de juros e dividendos advindos de fontes cada vez mais escassas de
capital
Atitudes de outros pases reduzem influxos de rendas deteriorao do BPs
Reduo da taxa de juros foi uma sada, afetava o SF domstico mas fugas
de capitais continuaram Por qu?
Expectativas do mercado: aumento do juros insustentvel depresso econmica, presses
de desemprego, insolvncia de firmas, aumento dos servios da dvida pblica (dvida de
guerra)

Mercado prev limites para atuao do banco ataque especulativo libra


(vende macia da moeda) BACEN teve que obter emprstimos em outros
pases, mas conteno da sangria apenas temporria: aumento da dvida
externa era insustentvel, refora o ceticismo do mercado

Efeitos no Reino Unido:


Crise da Libra Esterlina
Suspenso da conversibilidade da Libra em 1931
simboliza a desintegrao do padro-ouro entreguerras
Libra esteve no centro do sistema pr 1a guerra; foi uma das
duas ncoras do sistema no entreguerras
Libra perde 1/3 do seu valor em 3 meses ps fim da
conversibilidade...
Afunda outras moedas em diferentes pases
Crise se espalha para o dlar investidores trocam dlares
por ouro com receio de desvalorizao
Compresso da base do sistema monetrio internacional
1932, em torno de 24 pases abandonam a conversibilidade e
depreciam suas moedas

SMI desintegrado
Formam-se 3 grupos de pases:
1. aqueles ainda sob a gide do padro-ouro;
2. aqueles que adotavam cmbio fixo atravs de controles
sobre cmbio;
3. aqueles que seguiram a GB e abandonaram o padro-ouro

Em pases que abandonaram o padro-ouro, evitavamse os destinos externos de seus gastos a pases que
ainda adotavam padro-ouro (produtos mais caros)
membros do bloco do padro-ouro viam suas posies
competitivas piorarem e seus BPs deteriorarem
Queda da demanda por produtos no bloco do padroouro presso por polticas que revertessem as
medidas de austeridade...

Crise do Dlar
Dlar foi desvalorizado em 1933 Anteriormente eleio de
Roosevelt, o produto havia cado continuamente; desemprego e
falncias de bancos aumentaram
Presses sobre as reservas de ouro nos EUA, principalmente por
conta de depreciao da libra, que diminuia as reservas
internacionais nessa moeda.
Incertezas polticas eleio de Roosevelt e presses para
reflacionar a economia aumento das incertezas, aumento da
procura por ouro, presso de instabilidade do cmbio

Crise do Dlar
Roosevelt eleito e confirma expectativas do mercado
suspenso da conversibilidade desvalorizao do dlar em 10%
em um ms
Para estabilizar a moeda, governo comprava ouro no mercado
aumento preo do ouro de US$ 20.67 para US$ 35
Ato Confisco do Ouro: remove a restrio do livre-ouro para o
Banco Central (medida expansionista, compra de ttulos pelo
governo) capitais deixam o pas ameaa ao padro-ouro no
pas
+ Ato Glass-Steagall
Restante do bloco do ouro obrigado a abandonar o padro-ouro
(presses sobre BPs, presses por polticas reflacionrias):
Checoslovquia em 1934, Blgica em 1935, Frana, Holanda e
Sua em 1936.

Flutuao Administrada
Taxas flutuantes na maioria dos pases a partir
de 1936 Controle sobre suas variaes
reduo da instabilidade do cmbio
Sem as amarras do Padro-ouro, pases estavam
livres para ditar os rumos de suas economias
GB: livre para reduzir taxa de redesconto no limite da
desvalorizao do cmbio alguns setores reagem
mais rapidamente a queda do juros (construo
residencial)

Flutuao Administrada
Um programa macroeconmico coordenado de reflao seria o
ideal Exemplo: uma reduo de juros nos EUA desvalorizava o
Dlar; se a Frana tambm reduzisse os juros domsticos, a
queda no dlar poderia ser revertida necessidade de
coordenao
Mas acordos de coordenao provaram impraticveis presses
diversas em diferentes pases:
Frana no desejava um processo inflacionrio domstico;
GB no admitia atrelar sua poltica a de outros pases;
EUA no queriam esperar respostas externas

Polticas de depreciao das moedas ento foram tomadas


unilateralmente depreciao gerava incentivos a exportao e
aumento das receitas externas poltica de empobrecer o vizinho
(afetava a competitividade dos parceiros comerciais)
Apesar dos efeitos negativos, as polticas de desvalorizao
servem para explicar a (fraca) recuperao econmica dos pases
ps choque 29

Flutuao Administrada
Explicaes
Depreciao vinha atrelada a expanso monetria;
Governos podiam aumentar seus gastos sem precisar se
limitar a paridade fixa do cmbio;
Depreciao tambm removia as restries do cmbio fixo
estabilidade do sistema bancrio.

Depreciao ento fazia parte da soluo dos sintomas


da crise econmica (depresso), mas no de suas
causas.
Recuperao econmica seria muito mais intensa se pases
adotassem polticas de expanso de crdito domsticas mais
significativas ao invs de se preocupar com influxos de capital
para estabilizao (base do padro-ouro).

Flutuao Administrada
Mas receios de inflao eram ainda dominantes, o que
impedia a coordenao necessria entre pases para
adotar a expanso monetria necessria
Ao abandonar o padro-ouro, os pases asseguravam a
independncia necessria para implementao de polticas
expansionistas, que garantiam maior estabilidade do cmbio

Mas esse modelo de taxas flutuantes administradas e


estabilidade ainda no se apresentava como modelo
ideal para o sistema monetrio internacional
receios ainda imperavam quanto a instabilidade do sistema
(fruto das experincias na dcada de 1920)
outra objeo era o aumento do protecionismo, que no era
apreciado por alguns participantes do sistema

Flutuao Administrada
1936, aps a rodada final de desvalorizaes, FRA-EUA-GB
negociaram um acordo comercial: FRA concordava em limitar a
desvalorizao do Franco em troca da garantia que EUA e GB
parassem de competir na desvalorizaes de suas taxas de
cmbio.
Acordo tambm removia quotas de importao e assinalava o
compromisso de restaurar o sistema de trocas comerciais
multilaterais apoio a reduo da variabilidade das taxas de
cmbio entre pases que cultivavam interesse mutuo em
controlar a expanso alem
Princpios bsicos que nortearo as discusses ps 2a GM

Concluses
Desenvolvimento do SF entreguerras pode ser
entendido em termos de trs mudanas polticas e
econmicas inter-relacionadas (Eichengreen)
Tenso crescente entre objetivos de polticas econmicas
competitivas aumento da prioridade para polticas
(monetrias) de recuperao domstica reduo da
prioridade em permitir um trade-off entre equilbrio externo
e interno
Mudana das prioridades para o equilbrio interno reduz
credibilidade dos governos e aumenta instabilidade dos
movimentos de capitais externos
Mudana do centro de gravidade no sistema internacional:
sistema econmico (e financeiro) nos EUA ainda no era
maduro suficiente para equilibrar as esferas comerciais e
financeiras mundiais