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UNIVERSIDADE FEDERAL DE ITAJUB

Domcio Custdio de Souza

ESTUDO DE VIABILIDADE ECONMICA DE


AQUISIO DE EQUIPAMENTO
AUTOMTICO DE INSERO SMD EM
EMPRESA MONTADORA ELETRNICA.

Trabalho de Concluso de Curso submetida ao


programa de Ps-Graduao em Engenharia de
Produo como requisito parcial obteno do
ttulo de MBA.

Orientador: Prof. Edson de Oliveira Pamplona, Dr.

Itajub, fevereiro de 2004.

SOUZA, Domcio Custdio de. Estudo de Viabilidade Econmica de


Aquisio de Equipamento Automtico de Insero SMD em Empresa
Montadora Eletrnica. Itajub: UNIFEI, 2004. 26 p. (Trabalho de
Concluso de Curso apresentado ao Programa de Ps-Graduao em
Engenharia de Produo da Universidade Federal de Itajub).
Palavras-Chaves: Estudo de Viabilidade Econmica Anlise de
Investimentos em Situao de Incerteza e Risco Anlise de
Sensibilidade - Simulao de Monte-Carlo.

ii

UNIVERSIDADE FEDERAL DE ITAJUB

Domcio Custdio de Souza

ESTUDO DE VIABILIDADE ECONMICA DE


AQUISIO DE EQUIPAMENTO
AUTOMTICO DE INSERO SMD EM
EMPRESA MONTADORA ELETRNICA.

Trabalho de Concluso de Curso aprovado por banca examinadora em 20 de fevereiro


de 2004, conferindo ao autor o ttulo de MBA.

Banca Examinadora:
Prof. Edson de Oliveira Pamplona, Dr. (Orientador)
Prof. Jos Arnaldo Barra Montevechi, Dr. (UNIFEI)
Prof. Alexandre Ferreira de Pinho, M. Sc. (UNIFEI)

Itajub, fevereiro de 2004.

iii

Dedico este trabalho a minha esposa Julite e a


minha filha Denise.

iv

AGRADECIMENTOS
Agradeo a todos os professores do MBA pela disposio e presteza na transmisso do
conhecimento.

Agradeo aos colegas que, atravs da troca de experincias, contriburam para o


enriquecimento de meus conhecimentos.

Agradeo minha famlia pelo apoio dado durante todo o curso.

Agradeo empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos Ltda, onde exero minhas atividades
profissionais, pelos dados utilizados na aplicao.

E agradeo sobretudo a Deus, por ter me dado a oportunidade e foras para conseguir vencer
mais essa etapa da minha realizao profissional.

SUMRIO
Dedicatria

iii

Agradecimentos

iv

Sumrio

Resumo

vii

1. INTRODUO

1.1. Objetivo

1.2. Justificativa do tema

1.3. Estrutura do trabalho

2. FUNDAMENTAO TERICA

2.1. Consideraes iniciais

2.2. Taxa Mnima de Atratividade

2.3. Mtodos de Anlise de Investimentos

2.3.1. Mtodo do Valor Presente (VP)

2.3.2. Mtodo do Valor Anual (VA)

2.3.3. Mtodo da Taxa Interna de Retorno (TIR)

2.3.4 Mtodo da Anlise Incremental para o Mtodo da TIR

2.4. Efeitos da depreciao e do Imposto de Renda nas Anlises

2.4.1 Depreciao

2.4.2 O imposto de Renda

10

2.5. Anlise de Investimentos em Situao de Incerteza

11

2.6. Anlise de Investimentos em Situao de Risco

12

2.7. Consideraes Finais

13

3. APLICAO

14

3.1. Consideraes Iniciais

14

3.2. A Empresa

14

3.3. Descrio do Caso

15

3.4. Dados do Investimento

16

3.4.1. Proposta Comercial

16

3.4.2. Dados Considerados no Estudo de Viabilidade

16

3.5. Anlise de Viabilidade Econmica

17.

3.5.1. Planilha Eletrnica (Viabilidade)

17

3.5.2. Resultados do Estudo de Viabilidade

18

vi

3.5.3. Fluxos de Caixa (Representao Grfica)


3.6. Anlise de Sensibilidade

18
19

3.6.1. Condio de menor preo

19

3.6.2. Condio de menor n de horas trabalhadas por turno

20

3.7. Simulao de Monte-Carlo

21

3.8. Consideraes Finais

24

4. CONCLUSES E RECOMENDAES

25

4.1. Concluses

25

4.2. Recomendaes para Futuros Trabalhos

25

4.3. Considerao Final

26

REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS
APNDICE A
APNDICE B

27

vii

RESUMO
O presente Trabalho de Concluso de Curso relata uma experincia prtica de Estudo de
Viabilidade Econmica de Investimentos, realizada na empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos
Ltda. O trabalho se inicia com uma reviso bibliogrfica sobre o tema, reviso essa que d
suporte ao desenvolvimento prtico do Estudo de Viabilidade Econmica. Vrios conceitos da
rea de finanas, sobretudo da Engenharia Econmica, so abordados. Sem esses importantes
conceitos adquiridos no curso de MBA, no seria possvel a efetivao da anlise prtica, na
profundidade que foi conseguida.

CAPTULO 1
INTRODUO

1.1 Objetivo
O objetivo principal deste trabalho de, atravs do relato de um Estudo de Viabilidade
Econmica realizado na empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos, colocar em prtica aspectos
tericos de Anlise de Investimentos. Atravs deste Estudo, relatado no Captulo 3, vrios
conceitos da rea de finanas, sobretudo de Engenharia Econmica, so abordados.

1.2 Justificativa do tema


Na economia moderna, as empresas vivem em um ambiente de intensa competitividade. E,
para serem competitivas, elas necessitam estar atentas s inovaes tecnolgicas e gerenciais.
A empresa que no procura conhecer e compreender as transformaes cada vez mais
aceleradas que ocorrem ao seu redor e no mundo, corre o risco de se ver inviabilizada de uma
hora para outra. Dentro deste conceito, necessitam as empresas conhecer e implementar
tcnicas que as ajudem ter um diferencial competitivo. No campo da economia, isso passa
pelo conhecimento de, por exemplo, Contabilidade, Custos e Engenharia Econmica. E
dentro desta ltima que vamos encontrar mtodos de Anlise de Alternativas de
Investimentos, objeto de estudo e discusso desse trabalho. A compreenso e a correta
aplicao desses mtodos so hoje universalmente vistas como indispensveis para melhor
alocao dos escassos recursos disponveis. Aos problemas de natureza tcnica somam-se
problemas de natureza poltica e social, ao lado dos relacionados a aspectos financeiros, tendo
em vista a permanente necessidade de compatibilizao de riscos admissveis com retornos
aceitos como satisfatrios.

1.3 Estrutura do Trabalho


No Captulo 1 so apresentados o objetivo desse trabalho, a justificativa do tema e a estrutura
em que se fundamenta.

Captulo 1 - Introduo

No Captulo 2 inicialmente feita uma breve reviso sobre os principais mtodos de Anlise
de Investimentos. Logo a seguir, trata-se dos assuntos Depreciao e Influncia do Imposto de
Renda, cujos conceitos so bastante explorados na aplicao prtica. Finalmente faz-se breve
referncia sobre Anlise de Investimentos em Situao de Incerteza e Risco, com maior
nfase em Anlise de Sensibilidade e Simulao de Monte Carlo.
No Captulo 3 relatado um caso prtico de Estudo de Viabilidade Econmica, realizado em
uma empresa montadora de cartes eletrnicos.
No Captulo 4 so apresentadas as concluses desse trabalho, bem como recomendaes para
futuros trabalhos.

CAPTULO 2
FUNDAMENTAO TERICA

2.1 Consideraes Iniciais


De acordo com Casarotto (1998), engenheiros e tcnicos da rea econmico-financeira
freqentemente deparam com a escolha de alternativas que envolvem estudos econmicos.
No raro, a escolha feita sem que o custo de capital empregado seja considerado
adequadamente. Somente um estudo econmico pode confirmar a viabilidade de projetos
tecnicamente corretos.
A Engenharia Econmica objetiva a anlise econmica de decises sobre investimentos. E
tem aplicaes bastante amplas, pois os investimentos podero tanto ser empresas, como de
particulares ou de entidades governamentais.
Exemplos tpicos de problemas de Engenharia Econmica:
?

Efetuar o transporte de materiais manualmente ou comprar uma correia


transportadora;

Construir uma rede de abastecimento de gua com tubos de menor ou maior dimetro;

Comprar um veculo a prazo ou a vista.

Ao instalar uma nova fbrica, comprar novos equipamentos ou simplesmente alugar uma
mquina, isto , ao fazer um novo investimento, uma empresa deve fazer uma anlise de
viabilidade do mesmo.
Num primeiro momento, so considerados os aspectos econmicos do investimento.
Pergunta-se se o investimento rentvel. Aplicando corretamente os critrios econmicos
sabe-se quais os investimentos que rendem mais, ou seja, como aplicar dinheiro de maneira a
obter o maior retorno.
Mas de nada adianta conhecer a rentabilidade dos investimentos em carteira se no h
disponibilidade de recursos prprios nem h possibilidade de se obterem financiamentos. Os
investimentos mais rentveis devero ser analisados de acordo com critrios financeiros, os
quais mostraro os efeitos do investimento na situao financeira da empresa, por exemplo,
como ir o investimento afetar o capital de giro da empresa.
Alm do mais, ao se elaborar a anlise econmica e financeira, somente so considerados os
fatores conversveis em dinheiro. Um investimento pode ter repercusses que no sejam
ponderveis, tais como manter certo nvel de emprego ou conseguir a boa vontade de um

Captulo 2 Fundamentao terica

cliente ou fornecedor. Estes critrios imponderveis so, em geral, analisados pela alta
administrao da empresa.
A deciso da implantao de um projeto deve, pois, considerar:
?

Critrios econmicos: rentabilidade do investimento;

Critrios financeiros: disponibilidade de recursos;

Critrios imponderveis: fatores no conversveis em dinheiro.

V-se, portanto, que a anlise econmico-financeira pode no ser suficiente para a tomada de
decises. Para a anlise global do investimento, pode ser necessrio considerar fatores no
quantificveis como restries ou os prprios objetivos e polticas gerais da empresa, atravs
de regras de deciso explcitas ou intuitivas.
Finalmente, conveniente ter em mente que para se fazer um estudo econmico adequado,
alguns princpios bsicos devem ser considerados, como os seguintes:
?

Deve haver alternativas de investimento. infrutfero calcular se vantajoso comprar


um carro vista, se no h condies de conseguir dinheiro para tal.

As alternativas devem ser expressas em dinheiro. No possvel comparar


diretamente 300 horas/mensais de mo-de-obra com 500 Kwh de energia.
Convertendo os dados em termos monetrios, teremos um denominador comum muito
prtico. Alguns dados, entretanto, so difceis de se converter em dinheiro. Exemplos
que ocorrem freqentemente nos casos reais so: boa vontade de um fornecedor, boa
imagem da empresa ou status. So os chamados fatores imponderveis, que so
reservados para a tomada de deciso juntamente com os fatores ponderveis;

S as diferenas entre as alternativas so relevantes. Numa anlise para decidir sobre o


tipo de motor a comprar no relevante saber o consumo de energia se ele for idntico
para ambos.

Sempre sero considerados os juros sobre o capital empregado. Sempre existem


oportunidades de empregar dinheiro de maneira que ele renda alguma coisa. Ao se
aplicar em um projeto, devemos ter certeza de ser esta a maneira mais rendosa de
utiliz-lo.

Nos estudos econmicos, o passado geralmente no considerado. Interessa o


presente e o futuro. A afirmao no posso estimar este carro por menos de
R$30.000,00, porque gastei isto com ele na oficina no faz sentido. O que interessa
o valor de mercado do carro.

Segundo Ross (2002), o processo de alocao ou aplicao de capital geralmente mais


complexo do que simplesmente decidir se compramos ou no determinado ativo.

Captulo 2 Fundamentao terica

Freqentemente iremos abordar questes mais amplas, tais como se devemos ou no lanar
um novo produto ou entrar em um novo mercado. Decises como essa determinaro a
natureza das operaes da empresa e dos produtos para os prximos anos, principalmente
porque investimentos em ativos fixos geralmente tm vida longa e no so facilmente
revertidos, uma vez realizados.
Desta forma, o oramento de capital talvez seja a questo mais importante em finanas de
empresas. Como a empresa decide financiar suas operaes (a questo da estrutura de capital)
e como a empresa administra suas atividades operacionais a curto prazo (a questo do capital
de giro) certamente so questes importantes, mas o ativo fixo que define o negcio da
empresa. As companhias areas, por exemplo, so companhias areas porque operam avies,
independentemente da maneira pela qual so financiadas.
Qualquer empresa tem um grande nmero de possibilidade de investimento. Cada
possibilidade de investimento uma opo disponvel para a empresa. Algumas opes tm
valor e outras no. A essncia da administrao financeira bem sucedida, naturalmente,
aprender a identificar quais tm valor e quais no tm.

2.2 Taxa Mnima de Atratividade


Segundo Pamplona e Montevechi (1999), a TMA a taxa a partir da qual o investidor
considera que est obtendo ganhos financeiros. Existem grandes controvrsias quanto a como
calcular esta taxa. Alguns autores afirmam que a taxa de juros a ser usada pela engenharia
econmica a taxa de juros equivalente maior rentabilidade das aplicaes correntes e de
pouco risco. Uma proposta de investimento, para ser atrativa, deve render, no mnimo, esta
taxa de juros.
Outro enfoque dado a TMA a de que deve ser o custo de capital investido na proposta em
questo, ou ainda, o custo de capital da empresa mais o risco envolvido em cada alternativa de
investimento. Naturalmente, haver disposio de investir se a expectativa de ganhos, j
deduzido o valor do investimento, for superior ao custo de capital. Por custo de capital,
entende-se a mdia ponderada dos custos das diversas fontes de recursos utilizadas no projeto
em questo.

2.3 Mtodos de Anlise de Investimento


Para Casarotto (1998), a primeira questo que surge ao se analisar um investimento quanto
ao prprio objetivo da anlise.

Captulo 2 Fundamentao terica

Qual o objetivo da empresa que pretende investir? Respondendo a esta pergunta possvel
traar o objetivo da anlise.
Um objetivo que foi largamente utilizado, e que hoje pode ser considerado ultrapassado, o
objetivo imediatista de lucro no final do ano. Modernamente, com o advento de tcnicas de
administrao como o Planejamento Estratgico, as empresas passaram a adotar filosofias,
polticas e objetivos de longo prazo que no raro apiam a seguinte situao: Pode ser
conveniente que neste exerccio a empresa no tenha lucro, para que possamos incrementar as
vendas e chegarmos ao fim do trinio como lderes do setor.
Este exemplo de poltica traduz um novo posicionamento. O objetivo lucro imediato passa a
ser substitudo pelo objetivo mximos ganhos em determinado horizonte de anlise.
Para uma anlise sob este enfoque necessrio observarmos um conceito muito utilizado em
Engenharia Econmica: O Custo de Recuperao do Capital.
Antigamente, as empresas normalmente adotavam uma filosofia monista em relao aos
custos, ou seja, contabilidade de custos e contabilidade financeira conjugadas. Com isto, todo
investimento feito era amortizado em determinado nmero de anos, sob a forma de
depreciao. A recuperao do capital era lanada a uma taxa zero. Pelo conceito de
equivalncia deve haver uma taxa tal que torne equivalente o investimento feito e sua
recuperao. E esta taxa que determina o custo do capital a ser lanado como despesa.
Por isso interessante que a empresa adote uma filosofia dualista: contabilidade de custos
separada da contabilidade financeira.
Para Pamplona e Montevechi (1999), os mtodos bsicos da anlise de investimentos so os
mostrados a seguir:

2.3.1 Mtodo do Valor Presente


O mtodo do valor presente, tambm conhecido pela terminologia mtodo do valor atual,
caracteriza-se, essencialmente, pela transferncia para o instante presente de todas as
variaes de caixa esperadas, descontadas taxa mnima de atratividade. Em outras palavras,
seria o transporte para a data zero de um diagrama de fluxos de caixa, de todos os
recebimentos e desembolsos esperados, descontados taxa de juros considerada.
Se o valor presente for positivo, a proposta de investimento atrativa, e quanto maior o valor
positivo, mais atrativa a proposta.
A idia do mtodo mostrada esquematicamente, na figura 2.1 a seguir:

Captulo 2 Fundamentao terica

Fluxo original

0
n

Fluxo equivalente
VP
0

n
Figura 2.1 Valor Presente

2.3.2 Mtodo do Valor Anual (VA)


Este mtodo caracteriza-se pela transformao de todos os fluxos de caixa do projeto
considerado, numa srie uniforme de pagamentos, indicando desta forma o valor do benefcio
lquido, por perodo, oferecido pela alternativa de investimento. tambm chamado de valor
anual uniforme. A idia do mtodo mostrada na figura 2.2.
Como geralmente, em estudos de engenharia econmica a dimenso do perodo considerado
possui magnitude anual, foi convencionada a adoo da terminologia Valor anual.
O projeto em anlise s ser atrativo se apresentar um benefcio lquido anual positivo, e entre
vrios projetos, aquele de maior benefcio positivo ser o mais interessante.
Fluxo original

0
n

VA

0
n
Fluxo equivalente
Figura 2.2 Valor Anual

Captulo 2 Fundamentao terica

2.3.3 Mtodo da Taxa Interna de Retorno (TIR)


Por definio, a taxa interna de retorno de um projeto a taxa de juros para a qual o valor
presente das receitas torna-se igual aos desembolsos. Isto significa dizer que a TIR aquela
que torna nulo o valor presente lquido do projeto. Pode ainda ser entendida como a taxa de
remunerao do capital.
A TIR deve ser comparada com a TMA para a concluso a respeito da aceitao ou no do
projeto. Uma TIR maior que a TMA indica projeto atrativo. Se a TIR menor que a TMA, o
projeto analisado passa a no ser mais interessante.
O clculo da TIR feito normalmente pelo processo de tentativa e erro.

2.3.4 Mtodo da Anlise Incremental para o mtodo da Taxa Interna de


Retorno
No caso de alternativas de investimento mutuamente exclusivas deve-se examinar a taxa de
retorno obtida no acrscimo de investimento de uma em relao outra. Sempre que esta taxa
for superior TMA, o acrscimo vantajoso, isto faz com que a proposta escolhida no seja
necessariamente a de maior taxa de retorno. Entretanto, para proceder a anlise incremental
deve-se certificar de que as propostas tenham TIR maior que a TMA.

2.4 Efeitos da Depreciao e do Imposto de Renda nas Anlises


2.4.1 Depreciao
De acordo com Hirschfeld (1992), Depreciao a diminuio do valor de um bem resultante
do desgaste pelo uso, ao da natureza ou obsolescncia normal. A Depreciao pode ser Real
ou Contbil.
Depreciao Real a diminuio efetiva do valor de um bem resultante do desgaste pelo uso,
ao da natureza ou obsolescncia normal. Como exemplo podemos citar a diminuio efetiva
do valor de uma ferramenta motivada pelo desgaste fsico, a diminuio de um televisor
motivada pelo uso, ou a diminuio do valor de um aparelho fotogrfico motivada pela
obsolescncia.
Depreciao Contbil a diminuio em valores contbeis, de um bem, resultante do decurso
do prazo decorrido desde a sua aquisio at o instante atribudo ao desgaste fsico, ao uso ou
obsolescncia.

Captulo 2 Fundamentao terica

Um bem deprecia-se durante a sua vida til. Se estabelecermos Depreciao Real teremos de
considerar a Vida til Real; se estabelecermos Depreciao Contbil teremos de considerar a
Vida til Contbil.
De acordo com Casarotto (1998), a depreciao contabilmente definida como a despesa de
valor de determinado bem, seja por deteriorao ou obsolescncia. No um desembolso,
porm uma despesa e, como tal, pode ser abatido das receitas, diminuindo o lucro tributvel
e, conseqentemente, o imposto de renda, este sim um desembolso real, e com efeitos sobre o
fluxo de caixa.
A legislao fiscal adota certos parmetros, caso contrrio todos iriam depreciar seus bens no
menor tempo possvel, beneficiando-se o quanto antes dos efeitos fiscais. Por isso a legislao
brasileira permite que prdios sejam depreciados linearmente em 25 anos, equipamentos em
dez anos e veculos em cinco anos. Eventualmente, esses prazos podem diminuir se justificada
uma utilizao mais dura. A instalao dos equipamentos normalmente lanada como
despesa.
Existem vrios mtodos de depreciao, entre os quais podemos citar:
?

Depreciao linear.

Soma dos Dgitos.

Mtodo Exponencial.

Mquinas / hora.

A legislao brasileira permite que qualquer mtodo de depreciao seja utilizado. Entretanto,
o mais utilizado o da depreciao linear, uma vez que os outros conduzem a uma
depreciao mais demorada. A expresso da depreciao linear dada por:

DC = fd . P

Onde:
DC = depreciao contbil.
Fd = fator de depreciao = 1/N, sendo N = prazo de depreciao.
P = preo de compra.
O valor contbil aps n anos de depreciao ser:

VCn = P n . DC

Captulo 2 Fundamentao terica

10

Depreciao acelerada
Segundo Pamplona e Montevechi (1999), desde que comprovada a atividade operacional dos
equipamentos fixos em mais de um turno de trabalho (8 hs/dia), poder ser aplicado um
coeficiente de acelerao sobre a taxa de depreciao normal, visando reduzir a vida contbil
do ativo. As normas fiscais que regulam a depreciao acelerada esto contidas no artigo 193,
parg. 3, do decreto no 76.186 de 02/09/75.
Coeficientes de Depreciao Acelerada:
?

1 turno de 8 hs/dia: 1,0

2 turnos de 8 hs/dia 1,5

3 turnos de 8 hs/dia 2,0

Assim, por exemplo, se a operao de uma mquina de terraplanagem, cuja depreciao


normal seja de 20% ao ano, for realizada em perodo contnuo de 16 hs/dia, a empresa poder
adotar a taxa mxima de depreciao acelerada de 30%.
A legislao prev, ainda, para bens que operam em condies ambientais desfavorveis, a
possibilidade do uso de taxas maiores, mediante solicitao corroborada por laudo tcnico
emitido pelo Instituto Nacional de Tecnologia.

2.4.2 O Imposto de Renda


Segundo Pamplona e Montevechi (1999), do ponto de vista de um indivduo ou de uma
empresa, o que realmente importa, quando de uma Anlise de investimentos, o que se ganha
aps os impostos.
A carga tributria representa um nus real, cujo efeito o de reduzir o valor dos fluxos
monetrios resultantes de um dado investimento. Isto ocasiona, muitas vezes, a transformao
de projetos rentveis antes da considerao de sua incidncia em antieconmicos quando o
imposto de renda for levado em conta. Portanto, torna-se importante a incluso do imposto de
renda na anlise econmica de projetos.
O imposto de renda incide sobre o lucro tributvel da empresa que, por sua vez,
influenciado por procedimentos da contabilidade da depreciao, que visam assegurar
condies para a reposio dos ativos fixos da empresa, quando isto se tornar necessrio
continuidade das operaes. Por esta razo, a legislao tributria permite s empresas
deduzirem de seu lucro anual a correspondente carga de depreciao para fins de clculo do
imposto de renda.
Conforme legislao em vigor, o imposto de renda, em geral, apurado pela aplicao de uma
alquota de 15% sobre o lucro tributvel da empresa. Para lucros tributveis superiores a R$

Captulo 2 Fundamentao terica

11

240.000,00 por ano (R$ 20.000,00 por ms) aplicada uma taxa de 10 % sobre o lucro que
excede a este limite.
Tambm incidente sobre o lucro tributvel, a contribuio social deve ser considerada na
anlise de investimentos. Para empresas industriais a alquota da contribuio social de 8%
sobre o lucro tributvel.
Nem sempre o lucro contbil igual ao lucro tributvel, ou seja, aquele sobre o qual incide a
alquota do imposto de renda. Apurado o resultado contbil, a este devero ser feitos alguns
ajustes, chamados de incluses ou excluses.

Anlise de Investimentos em situao de Incerteza

2.5

Segundo Pamplona e Montevechi (2000), na anlise de incerteza no se conhece a


distribuio estatstica de um fluxo de caixa e vai se trabalhar com opinies e sugestes
de especialistas que tero de decidir sobre qual o melhor projeto do ponto de vista
econmico. Infelizmente, esta a situao mais freqente e tambm a qual os
analistas esto menos preparados para enfrentar. Como responder as seguintes
perguntas: Qual ser a inflao daqui a 3 anos?, Qual o valor do KW/h se as companhias
de distribuio forem privatizadas?, Qual o valor do petrleo daqui a 5anos?..., pode-se
notar que situaes desta natureza sempre existem nos projetos. Ento, a
considerao de incertezas traz com um de seus objetivos a discusso de como reagir
frente a decises necessrias, em ambientes onde no possvel se ter valores exatos
ou uma distribuio probabilstica dos dados. s tcnicas utilizadas para
considerao da incerteza so:
?

Anlise de sensibilidade;

Mtodo de Laplace;

Mtodo MAX MIN;

Mtodo MAX MAX;

Mtodo de Hurwicz;

Mtodo de Savage.

Tcnicas baseadas na teoria sobre Fuzzy Sets .

Faremos meno apenas Anlise de Sensibilidade, tcnica utilizada na aplicao prtica


deste trabalho (Cap. 3).

Captulo 2 Fundamentao terica

12

Anlise de Sensibilidade
Tcnica bastante prtica para se tratar o problema das incertezas. Na verdade mais um
enfoque que uma tcnica. Consiste em medir o efeito produzido na rentabilidade do
investimento, ao se variar os dados de entrada. Deve-se variar cada parmetro de uma vez
estabelecendo o valor mais provvel, o limite inferior e superior da variao. Para cada valor
calcula-se VP, VA ou TIR e com isto pode-se ter uma idia da sensibilidade do parmetro em
questo.

2.6 Anlise de Investimentos em situao de Risco


Segundo Pamplona e Montevechi (2000), na anlise de risco possvel calcular uma
distribuio de probabilidades associada a um resultado do fluxo de caixa (VP, VA ou TIR).
Com a distribuio probabilstica possvel se calcular as chances do projeto se tornar
invivel, fornecendo subsdios para decidir entre as alternativas que possuem diferentes graus
de risco. As tcnicas usuais de se trabalhar com o risco so:
?

Distribuio de probabilidades;

Simulao do fluxo de caixa;

rvore de deciso.

A tcnica utilizada na aplicao prtica deste trabalho (Cap. 3) foi a Simulao de MonteCarlo, da qual tratamos a seguir:

Simulao de Monte-Carlo
De acordo com Hertz (1964), o mtodo se divide nas seguintes fases:
?

Para cada varivel que influencia o diagrama de fluxos de caixa do investimento,


estimar o seu intervalo de variao possvel. Estabelecer, ento, uma distribuio de
probabilidades correspondente e transform-la em uma distribuio de probabilidades
acumulada.

Selecionar, ao acaso, valores para cada varivel, de acordo com as suas probabilidades
de ocorrncia. Calcular o Valor Presente Lquido ou Taxa interna de Retorno ou
qualquer outra medida de atratividade para o projeto, para cada combinao de valores
obtida. Se houver dependncia entre variveis, esse fato deve ser considerado de
forma a existir correspondncia entre os valores selecionados.

Efetuar esta operao repetidas vezes, at obter uma distribuio de probabilidades do


retorno do investimento.

Captulo 2 Fundamentao terica

13

Acumular a distribuio de probabilidades do retorno, para se ter uma viso melhor do


comportamento da curva. Em alguns casos pode ser interessante calcular a mdia e o
desvio padro da distribuio, para auxiliar a comparao entre alternativas. Pode ser
prefervel escolher uma alternativa de retorno inferior, porm de menor variabilidade.

2.7 Consideraes Finais


Nesta Fundamentao Terica, foram abordados apenas os principais tpicos que do
sustentao ao desenvolvimento prtico do Captulo 3 (Aplicao), ainda assim de maneira
simplificada. Para uma compreenso mais profunda desses conceitos, sugere-se a consulta a
das referncias bibliogrficas.

CAPTULO 3
APLICAO

3.1 Consideraes Iniciais


Todos os valores monetrios mencionados nessa aplicao foram convertidos em moeda
americana, para que o leitor tenha maior noo dos valores envolvidos no caso, independente
da data de sua leitura.
O estudo de viabilidade econmica aqui relatado foi realizado entre os meses de agosto e
novembro de 2002.

3.2 A Empresa
A Sisvo Sistemas Eletrnicas Ltda foi fundada em 1982 com o objetivo de trabalhar em
parceria com a HELIBRS, produzindo sistemas para auxiliar nos testes realizados nos
helicpteros.

Figura 3.1 Vista Frontal da Sisvo

Atualmente presta servios de montagem, teste e integrao de cartes eletrnicos com


tecnologia de SMD e convencional, alm de realizar projeto, desenvolvimento e
industrializao de sistemas eletrnicos, possuindo ainda uma linha de produtos nas reas
hospitalar e de controladores de cmaras climticas industriais. Recentemente (julho de 2003)

Captulo 3 Aplicao

15

obteve o Certificado de Qualidade ISO9000 Verso 2000, atravs do rgo Certificador


BVQI (Belo Horizonte).

3.3 Descrio do Caso


A montagem automtica uma etapa fundamental no desempenho da empresa. poca da
realizao do Trabalho, a empresa contava com duas Insersoras Automticas de Componentes
SMD em sua linha de montagem e via a necessidade de adquirir mais uma mquina para
ampliao. Das insersoras da empresa, uma possuia capacidade de 2.500 inseres por hora
(Insersora marca ZEVATECH) e a outra 5.000 inseres por hora (Insersora marca JUKI). O
propsito era adquirir mais uma JUKI, com capacidade de 5.000 inseres por hora. O fato de
verificarmos a viabilidade econmica de aquisio de um equipamento com caractersticas j
conhecidas pela empresa, facilitou o levantamento dos dados e levou a um resultado mais
confivel.

Figura 3.2 Insersoras ZEVATECH (2.500 inseres/hora)

Captulo 3 Aplicao

16

Figura 3.3 Insersora JUKI (5.000 inseres/hora)

3.4 Dados do Investimento


3.4.1 Proposta Comercial
A proposta comercial de fornecimento do equipamento recebida pela empresa foi a seguinte:
?

Valor do Equipamento (includo entrega tcnica)..........................U$ 96.000,00

10 Feeders (alimentadores) para componentes discretos.............. U$ 7.000,00

01 Feeder (alimentador) para Circuito Integrado.......................... U$ 5.000,00

01 Bandeja Suporte para Circuito Integrado................................ U$ 3.000,00

Investimento Total...................................................................... U$111.000,00

3.4.2 Dados considerados no estudo de viabilidade


Os dados utilizados no estudo de Viabilidade Econmica foram os seguintes:
?

Capacidade da insersora: 5.000 inseres por hora.

Preo unitrio de venda do servio prestado (1.000 inseres): US$15,00.

Capacidade de operao da mquina: 24 horas (at 3 turnos de 8h).

Vida til do projeto: 10 anos (estimado).

Captulo 3 Aplicao

17

Valor residual (aps os 10 anos): US$ 30.000,00 (estimado)

Dias trabalhados no ano: 250 dias.

Custo de manuteno mensal: US$ 1.000.00 (estimado em funo de histrico).

Nmero de funcionrios requeridos para a operao da mquina: um funcionrio para


disponibilizar materiais, um operador e um inspetor final, sendo que apenas um
funcionrio disponibiliza materiais para atender at os 3 (turnos) quando necessrios.
Logo: n. de funcionrios = 1 + 2n, onde n = nmero de turnos.

Salrio mdio mensal dos funcionrios: US$ 100.00 / funcionrio.

Encargos sociais trabalhistas: 107%.

Custo da pasta de solda: US$ 65.00 / kilo.

Consumo da pasta de solda: 0,0033 g/terminal.

Taxa de depreciao: 10%


(Portanto, 10% para 1 turno, 15% para 2 turnos e 20% para 3 turnos).

TMA adotada pela empresa: 18%.

Imposto de renda: 35%.

3.5 Anlise da Viabilidade Econmica


3.5.1 Planilha Eletrnica (Viabilidade)
A anlise foi feita com auxlio do software Excel, da Microsoft . Foi montada uma planilha
para clculo de VPL e TIR. Com ferramentas do tipo Atingir Metas,
Macros

Cenrios e

do software, foram acrescentados botes indicadores de Cenrio Real,

Menor Preo e Menor N de Horas/Turno, bem como botes para variao de Preo
de Insero, N de Turnos, N de Horas por Turno e Dias Trabalhados por Ano. Desta
forma a planilha ficou adequada para uma eventual apresentao e para Anlise de
Sensibilidade. O APNDICE A traz maiores detalhes sobre a planilha montada.

Captulo 3 Aplicao

18

3.5.2 Resultados do Estudo de Viabilidade


A anlise foi feita para a situao mais provvel que considera 02 (dois) turnos de trabalho, 5
horas cada turno, nos 250 dias teis. Para os 2 turnos de trabalho, a taxa de depreciao ser
de 15%. A depreciao ser ento de US$ 16.650,00 at o sexto ano, de US$ 11.100,00 no
stimo ano e o valor contbil ser zero no oitavo ano. A seguir, so mostrados os resultados
do estudo na situao mais provvel mencionada anteriormente.

Ano

Fluxo antes
do IR

Depreciao

0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

- 111,000.00
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
199,102.50

Valor
contbil

Lucro
tributvel

152.452,50
152.452,50
152.452,50
152.452,50
152.452,50
152.452,50
158.002,50
169.102,50
169.102,50
199.102,50

16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
11.100,00
0,00
0,00
0,00

Imposto de Fluxo aps o


Renda
Imposto de
Renda
-111.000,00
53.358,38
115.744,13
53.358,38
115.744,13
53.358,38
115.744,13
53.358,38
115.744,13
53.358,38
115.744,13
53.358,38
115.744,13
55.300,88
113.801,63
59.185,88
109.916,63
59.185,88
109.916,63
69.685,88
129.416,63

Tabela 3.1 Fluxos para cenrio mais provvel

Aps o Imposto de Renda teremos:


VPL
TIR

=
=

408.302,43
104%

Donde se conclui que o Investimento vivel.

3.5.3 Fluxos de Caixa (Representao Grfica)


A seguir so mostradas as representaes grficas dos fluxos de caixa, antes e depois do
Imposto de renda

169.102,50
30.000,00

VPL = 654.693,16
TIR = 152%
1

10

111.000,00
Figura 3.4 Fluxo de Caixa Antes do Imposto de Renda

Captulo 3 Aplicao

19

113.801,63
115.744,13

129.416,63
109.916,63
VPL = 408.302,43
TIR = 104%

111.000,00

10

Figura 3.5 Fluxo de Caixa Aps o Imposto de Renda

3.6 Anlise de Sensibilidade


Foram levantados os parmetros que provavelmente podero sofrer alteraes nos prximos
dez anos e concluiu-se que, devido queda do nmero de pedidos, poder ser necessria a
reduo do nmero de turnos e/ou nmero de horas trabalhadas por turno e, at mesmo, no
nmero de dias trabalhados no ano.
Ainda, devido ao mercado, poder ser necessria a reduo do preo de venda do servio,
reduzindo-se o preo unitrio de insero.
Foram feitas anlises em alguns parmetros que influenciam no fluxo deste investimento com
o objetivo de verificar o limiar da viabilidade.
Verificamos que o menor preo a ser cobrado pela insero, mantendo-se os demais
parmetros, e que ainda permite a sua viabilidade US$ 3.82 (para 1.000 inseres).
Analogamente, o menor nmero de horas por turno de 1,16. Muitas outras simulaes
podem ser realizadas usando-se a planilha Excel. A seguir so mostradas as simulaes
mencionadas acima.

3.6.l

Condio de Menor Preo

Cenrio:
?

Nmero de turnos: 2

Nmero de horas por turno: 5

Nmero de dias trabalhados por ano: 250

Captulo 3 Aplicao

20

Neste cenrio, o menor preo que ainda mantm a viabilidade do projeto US$ 3.82 (para
1.000 inseres).

Ano Fluxo antes do IR Depreciao Valor


Lucro
contbil tributvel
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

-111.000,00
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
59.328,24

16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
11.100,00
0,00
0,00
0,00

0,00

12.678,24
12.678,24
12.678,24
12.678,24
12.678,24
12.678,24
18.228,24
29.328,24
29.328,24
59.328,24

Imposto de
Renda

4.437,38
4.437,38
4.437,38
4.437,38
4.437,38
4.437,38
6.379,88
10.264,88
10.264,88
20.764,88

Fluxo aps o
Imposto de
Renda
-111.000,00
24.890,86
24.890,86
24.890,86
24.890,86
24.890,86
24.890,86
22.948,36
19.063,36
19.063,36
38.563,36

Tabela 3.2 Fluxos para condio de menor preo

Aps o Imposto de Renda teremos:


VPL
TIR

= 0
= 18%

O projeto encontra-se no limiar da viabilidade.

3.6.2

Condio de menor nmero de horas por turno

Cenrio:
?

Nmero de turnos: 2

Preo para 1.000 inseres: US$ 15,00.

Nmero de dias trabalhados por ano: 250

Neste cenrio, o menor nmero de horas trabalhadas por turno e que mantm a viabilidade
do projeto 1,16 noras.

Captulo 3 Aplicao

21

Lucro
Ano Fluxo antes do IR Depreciao Valor
contbil tributvel
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

-111.000,00
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
29.328,24
59.328,24

16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
11.100,00
0,00
0,00
0,00

0,00

12.678,24
12.678,24
12.678,24
12.678,24
12.678,24
12.678,24
18.228,24
29.328,24
29.328,24
59.328,24

Imposto de
Renda

4.437,38
4.437,38
4.437,38
4.437,38
4.437,38
4.437,38
6.379,88
10.264,88
10.264,88
20.764,88

Fluxo aps o
Imposto de
Renda
-111.000,00
24.890,86
24.890,86
24.890,86
24.890,86
24.890,86
24.890,86
22.948,36
19.063,36
19.063,36
38.563,36

Tabela 3.3 Fluxos para condio de menor n de horas por turno

Aps o Imposto de Renda teremos:


VPL
TIR

= 0
= 18%

O projeto encontra-se no limiar da viabilidade

3.7

Simulao de Monte-Carlo

A anlise de risco foi feita pelo mtodo de simulao - mtodo de Monte-Carlo.


As variveis que influenciam o diagrama do fluxo de caixa que consideramos nesta anlise
so:
-

Receita anual;

Investimento;

Valor Residual;

Vida til

As distribuies de probabilidade consideradas foram:

Captulo 3 Aplicao

22

Receita
Valor
Dist.
20.000
5
60.000
20
100.000
65
140.000
5
180.000
5

Investimento
Valor
Dist.
100.000
5
111.000
55
120.000
40

Valor Residual
Valor
Dist.
10.000
15
30.000
70
45.000
15

Vida til
Taxa
Anos
Dist. Valor
9
10
18%
10
80
11
10

Tabela 3.4 Distribuio de Probabilidades

As distribuies de probabilidade acumuladas so preparadas conforme a seguir:

Receita
Investimento
Valor Residual
Vida til
Taxa
Valor Dist. acum. Valor Dist. acum. Valor Dist. acum. Anos Dist. acum. Valor
20.000
5
100.000
5
10.000
15
9
10
18%
60.000
25
111.000
60
30.000
85
10
90
100.000
90
120.000
100
45.000
100
11
100
140.000
95
180.000
100
Tabela 3.5 Distribuio de Probabilidades (acumulada)

Foram feitas 1.000 simulaes, a partir dos quais foi preparada a distribuio de
probabilidades cumulativas, para o valor presente lquido. O apndice B apresenta algumas
destas atribuies.

Com a simulao, obtivemos a distribuies de freqncia dos VPL's (normal e acumulada):

Captulo 3 Aplicao

23

Distribuio de Probabilidades
700
N de Amostras

600
500
400
300
200
100
0
-4E+05 -2E+05

20000 40000 60000 80000 1E+06


0 VPL 0
0
0

Figura 3.6 Distribuio de Freqncias dos VPLs (normal)

Distribuio de Frequencia de VPL'S (Acumulada)

N de Amostras

1200
1000
800
600
400
200
0
-40000 -20000
0
0

200000 400000 600000 800000 1E+06


VPL

Figura 3.7 Distribuio de Freqncias dos VPLs (acumulada)

Analisando a distribuio cumulativa de probabilidades, observa -se que a chance de falha do


projeto (probabilidade de VPL < 0) baixa, situando-se em um valor inferior a 2%.

Captulo 3 Aplicao

3.8 Consideraes Finais


O desenvolvimento prtico descrito neste captulo serviu de suporte na tomada de deciso
referente compra da Insersora Automtica de Componentes SMD pela Empresa.

24

CAPTULO 4
CONCLUSES E RECOMENDAES

4.1 Concluses
Ao trmino desse trabalho, pode-se dizer que o objetivo ao qual ele se props foi atingido,
que foi a colocao em prtica de conceitos da Anlise de investimentos. Entretanto, outras
consideraes merecem ser mencionadas.
Os mtodos da Anlise de Investimentos formam uma ferramenta de relativa simplicidade de
uso e, no entanto, muito poderosa para as empresas. Em um tempo onde os recursos so
escassos e a competitividade muito elevada, saber gerir esses recursos de maneira racional se
torna um diferencial interessante.
Conhecer conceitos sobre Anlise de Investimentos em Situaes de Risco e de Incerteza do
s empresas muito mais segurana na aplicao dos seus recursos. Uma vez que infelizmente
no d para se prever o futuro, pelo menos devemos conhecer o grau de risco que est
envolvido em cada novo empreendimento.
Os mtodos da Anlise de Investimentos se mostram muito versteis e abrangentes. Desta
forma, o estudo de caso apresentado neste trabalho mostra apenas uma pequena parcela das
possibilidades de sua aplicao.

4.2 Recomendaes para futuros trabalhos


Uma continuao natural deste trabalho poderia ser um estudo mais aprofundado, atravs de
tcnicas de Anlise de Balanos, do TMA da empresa, que aqui foi tratado de maneira
simplificada. Outra anlise possvel e bastante interessante poderia ser a respeito de um
possvel financiamento da compra do equipamento e de seu efeito sobre o Estudo de
Viabilidade.

Captulo 4 Concluses e Recomendaes

26

4.3 Considerao Final


A empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos adquiriu em maro de 2003 a Insersora JUKI, objeto
central deste estudo, e vem obtendo bons resultados.

REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS
CASAROTTO, Nelson, KOPITTKE, Bruno H., Anlise de Investimentos. 6a Edio. Editora
Atlas, So Paulo, SP, 1998.
HERTZ, David B. Risk Analysis in Capital Investment. Harvard Business Review, 1964.
HIRSCHFELD, Henrique, Engenharia Econmica e Anlise de Custos. 5a Edio. Editora
Atlas, So Paulo, SP, 1992.
HIRSCHFELD, Henrique, Viabilidade Tcnico-Econmica de Empreendimentos. Editora
Atlas, So Paulo, SP, 1987.
MARTINS, Eliseu, Contabilidade de Custos. 8a Edio. Editora Atlas, So Paulo, SP, 2001.
ROSS, Stephen A. e WESTERFIELD, Randolph W. e JORDAN, Bradford D. Princpios de
Administrao Financeira. 2a Edio. Editora Atlas, So Paulo, SP, 2002.
PAMPLONA, Edson de Oliveira e MONTEVECHI, Jos Arnaldo Barra. Apostila de
Engenharia Econmica I. UNIFEI, Itajub, MG, 1999.
PAMPLONA, Edson de Oliveira e MONTEVECHI, Jos Arnaldo Barra. Apostila de
Engenharia Econmica II. UNIFEI, Itajub, MG, 2000.

APNDICE A
PLANILHA ELETRNICA EXCEL (VIABILIDADE)
ESTUDO DE VIABILIDADE ECONMICA
AQUISIO DE INSERSORA AUTOMTICA PARA SMD
DADOS DO INVESTIMENTO
VALOR DO INVESTIMENTO (US$)
N INSERES (PEAS/HORA)
PREO DA INSERO US$ ( X 1000 INSERES)
N DE TURNOS
N DE HORAS POR TURNO
VIDA TIL (ANOS)
VALOR RESIDUAL (US$)
DIAS TRABALHADOS POR ANO
CUSTO DE MANUTENO (MS)
SALARIO MDIO (US$)
N DE FUNCIONRIOS ADICIONAIS
ENCARGOS SALARIAIS
CONSUMO DE PASTA (KG/TERMINAL)
CUSTO DA PASTA (US$/KG)
DEPRECIAO
TMA
IMPOSTO DE RENDA

N
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

Fluxo
(111.000,00)
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
169,102.50
199,102.50

DEP
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
16.650,00
11.100,00
0,00
0,00
0,00

111.000,00
5.000,00
15,00
2,00
5,00
10,00
30.000,00
250,00
1.000,00
100,00
5,00
107%
0,0000033
65,00
15%
18%
35%

VC

LT

IR

152.452,50
152.452,50
152.452,50
152.452,50
152.452,50
152.452,50
158.002,50
169.102,50
169.102,50
199.102,50

53.358,38
53.358,38
53.358,38
53.358,38
53.358,38
53.358,38
55.300,88
59.185,88
59.185,88
69.685,88

FDIR
(111.000,00)
115.744,13
115.744,13
115.744,13
115.744,13
115.744,13
115.744,13
113.801,63
109.916,63
109.916,63
129.416,63

APNDICE B
PLANILHA ELETRNICA EXCEL (SIMULAO DE
MONTE CARLO)
RECEITA
Valor
20.000
60.000
100.000
140.000
180.000

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35

Dist. acum.
5
25
90
95
100

RECEITA
N. aleat.
58
9
11
36
3
21
87
45
53
24
66
14
18
5
63
80
14
3
65
93
36
8
61
79
73
19
47
8
42
30
82
65
10
0
33

Valor
100.000
60.000
60.000
100.000
20.000
60.000
100.000
100.000
100.000
60.000
100.000
60.000
60.000
20.000
100.000
100.000
60.000
20.000
100.000
140.000
100.000
60.000
100.000
100.000
100.000
60.000
100.000
60.000
100.000
100.000
100.000
100.000
60.000
20.000
100.000

DADOS DE ENTRADA
INVESTIMENTO
VALOR
RESIDUAL
Valor Dist. acum.
Valor Dist.
acum.
100.000
5
10.000
15
111.000
60
30.000
85
120.000
100
45.000
100

SIMULAO
INVESTIMENTO
VALOR
RESIDUAL
N. aleat.
Valor
N. aleat.
Valor
19
111.000
73
30.000
16
111.000
80
30.000
60
111.000
11
10.000
24
111.000
8
10.000
47
111.000
19
30.000
82
120.000
6
10.000
89
120.000
19
30.000
85
120.000
32
30.000
38
111.000
48
30.000
24
111.000
25
30.000
76
120.000
22
30.000
98
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83
30.000
3
100.000
69
30.000
22
111.000
54
30.000
69
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11
10.000
57
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5
10.000
16
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32
30.000
12
111.000
37
30.000
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28
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24
30.000
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16
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85
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7
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18
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91
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58
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78
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4
100.000
55
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8
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9
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7
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68
30.000
7
111.000
9
10.000
13
111.000
21
30.000
47
111.000
52
30.000

VIDA
Anos
9
10
11

Dist.
acum.
10
90
100

VIDA
N. aleat.
6
9
35
91
68
23
33
60
15
59
67
90
5
38
50
0
26
87
88
1
67
64
65
87
21
17
27
26
76
51
70
36
77
34
57

Anos
9
9
10
11
10
10
10
10
10
10
10
10
9
10
10
9
10
10
10
9
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10

TAXA
Valor
18%

VAL PRES.
Valor
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335.141
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335.141
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164.945
(15.386)
331.319
321.557
164.377
(15.386)
344.141
498.187
335.141
155.377
338.007
344.141
335.141
164.377
355.141
164.377
335.141
358.007
340.319
344.141
160.556
(15.386)
344.141

36
37
38
39
40
41
42
43
44
45
46
47
48
49
50
51
52
53
54
55
56
57
58
59
60
61
62
63
64
65
66
67
68
69
70
...
995
996
997
998
999
1.000

29
2
89
21
38
71
68
37
10
90
76
58
14
7
53
22
31
37
39
95
38
97
32
44
51
6
31
1
42
72
8
31
71
50
14
...
87
13
94
80
32
12

100.000
20.000
100.000
60.000
100.000
100.000
100.000
100.000
60.000
100.000
100.000
100.000
60.000
60.000
100.000
60.000
100.000
100.000
100.000
180.000
100.000
180.000
100.000
100.000
100.000
60.000
100.000
20.000
100.000
100.000
60.000
100.000
100.000
100.000
60.000
...
100.000
60.000
140.000
100.000
100.000
60.000

8
7
42
85
78
88
13
4
81
97
62
27
12
86
68
65
68
7
3
74
21
55
95
100
35
96
6
37
48
36
90
18
80
94
32
...
0
4
31
15
47
10

111.000
111.000
111.000
120.000
120.000
120.000
111.000
100.000
120.000
120.000
120.000
111.000
111.000
120.000
120.000
120.000
120.000
111.000
100.000
120.000
111.000
111.000
120.000
120.000
111.000
120.000
111.000
111.000
111.000
111.000
120.000
111.000
120.000
120.000
111.000
....
100.000
100.000
111.000
111.000
111.000
111.000

96
25
14
16
90
78
57
28
99
95
62
77
78
15
78
81
37
9
9
10
44
34
63
63
1
99
90
40
1
43
78
46
20
62
96
...
23
68
4
25
89
86

E(VPL)=
DP(VPL)=
P(VPL<O)=

313.576
137.885
1,15%

MXIMO=
MNIMO=

731.939
(28.208)

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30.000
10.000
30.000
45.000
30.000
30.000
30.000
45.000
45.000
30.000
30.000
30.000
30.000
30.000
30.000
30.000
10.000
10.000
10.000
30.000
30.000
30.000
30.000
10.000
45.000
45.000
30.000
10.000
30.000
30.000
30.000
30.000
30.000
45.000
...
30.000
30.000
10.000
30.000
45.000
45.000

75
17
26
14
76
0
62
60
29
40
50
38
70
17
91
48
18
62
31
96
98
62
60
10
89
15
36
40
63
38
20
62
38
13
23
...
3
79
86
86
67
15

10
10
10
10
10
9
10
10
10
10
10
10
10
10
11
10
10
10
10
11
11
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
10
...
9
10
10
10
10
10

347.007
(15.386)
340.319
155.377
338.007
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355.141
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338.007
335.141
344.141
164.377
155.377
350.458
155.377
335.141
340.319
351.319
719.700
359.458
703.667
335.141
335.141
340.319
158.243
347.007
(15.386)
340.319
344.141
155.377
344.141
335.141
335.141
167.243
...
337.066
175.377
520.083
344.141
347.007
167.243