Informe de Poltica Monetaria | ENERO 2008

Recuadro I.1: Premios de credit default swap y

premios soberanos
Los recientes episodios de turbulencias nancieras en los
mercados internacionales han aumentado la relevancia de
analizar las primas por riesgo de mercados emergentes. Este
recuadro revisa dos medidas que recogen la percepcin de
riesgo implcita de los agentes para estas economas, y compara
la informacin que entregan.
La medida ms habitual de riesgo de las economas emergentes
es el premio soberano del EMBI Global elaborado por el banco
de inversin JP Morgan Chase. Este ndice mide el diferencial del
retorno de la deuda soberana de un pas emergente emitida en
dlares en los mercados nancieros internacionales, respecto
de los bonos del tesoro de EE.UU. para plazos equivalentes. De
esta forma, reeja el exceso de retorno que los inversionistas
exigen a los gobiernos en los mercados internacionales y sirve
de referencia al momento de emitir nuevos instrumentos de
deuda. No obstante, una de las principales debilidades de este
indicador, como medida de riesgo soberano, es el efecto que
las primas por liquidez tienen en su clculo6/. Esta debilidad
se ha visto acrecentada bajo la actual coyuntura, haciendo
menos informativos los cambios en el EMBI Global respecto
de la evaluacin del riesgo soberano de un pas.
Dado lo anterior, se ha comenzado a seguir con mayor atencin
el premio de un contrato Credit Default Swap (CDS). Este
es una medida ms directa de la evolucin del premio por
riesgo soberano, dado que no incorpora primas por liquidez,
considerando que la tasa de retorno de referencia del contrato
corresponde a la tasa swap en dlares en EE.UU.7/. Este
instrumento corresponde a un contrato que proporciona un
seguro contra el no pago (default) de la deuda asociada, emitida
por una empresa o gobierno. Si se enfrenta una situacin de
no pago, el emisor del CDS cancela al tenedor del mismo, el
monto total o parcial de la prdida relacionada al prstamo o
bono subyacente del instrumento.
El premio soberano del EMBI Global y el premio del CDS para
los bonos de una economa emergente debieran estar altamente
correlacionados dado que se puede aproximar el premio
soberano de esta a travs de la suma del premio de un contrato
CDS sobre sus bonos ms la prima por liquidez de mercado.
Esta ltima se mide habitualmente a travs de la diferencia
entre la tasa swap de EE.UU. y el rendimiento de un bono del
tesoro de esa economa a igual plazo, variable nanciera que
se conoce como swap spread (grco I.14).
En trminos de niveles, no obstante, el premio de un CDS
mide de forma ms directa la probabilidad implcita de default
que los mercados asignan a las economas emergentes. As, el
mayor aumento de los premios soberanos del EMBI Global de
estas economas en los ltimos meses en comparacin con el
aumento observado en los premios de sus contratos CDS se asocia
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mayoritariamente al incremento de la prima por liquidez global

de los mercados por efecto de la crisis subprime (grco I.15).
Finalmente, en lnea con la percepcin de un menor riesgo
soberano para Chile, el nivel de su premio CDS est muy por
debajo del de otras economas emergentes. Esto es coherente
con la actual clasicacin de riesgo de A+ asignada a nuestro
pas por la agencia Standard & Poors.
Grco I.14
Comparacin de premios por riesgo para economas de Amrica Latina
(puntos base)

(1) Premio soberano del EMBI Global elaborado por el banco de inversin JP Morgan Chase.
En el caso de Chile se excluyen bonos de Codelco.
(2) Premio de credit default swap ms swap spread.
Fuentes: Bloomberg y JPMorgan Chase.

Grco I.15
Evolucin de premios de CDS de economas emergentes seleccionadas
(puntos base)

Fuente: Bloomberg.

6
/ La liquidez global de los mercados no corresponde a la liquidez individual
de un activo. Esta ltima se puede medir a travs del diferencial entre el
precio de compra (bid) y precio de venta (ask) de un activo. En el caso de
Chile, esta diferencia aparece relativamente alta, lo que signica que los
bonos chilenos tienen una liquidez relativamente reducida.
7
/ Corresponde a la tasa de inters resultante de una operacin swap entre
ujos a tasa variable y ujos a tasa ja entre dos contrapartes.