Escolar Documentos
Profissional Documentos
Cultura Documentos
ANLISE DA VOLATILIDADE DO
NDICE BOVESPA: UM ESTUDO EMPRICO
UTILIZANDO MODELOS DA CLASSE ARCH
Luiz Eduardo Gaio
R ESUMO
ABSTRACT
Anlise da Volatilidade do ndice BOVESPA: um estudo emprico utilizado modelos da classe ARCH
1 INTRODUO
Durante duas dcadas a volatilidade tem sido foco
de pesquisas em sries temporais economtricas. Os estudos de volatilidade tm se limitado tambm em questes de estimao, inferncia estatstica e especificao de
modelos. A pesquisa de volatilidade tem contribudo
grandemente para a compreenso de questes em finanas econmicas, especialmente no que se refere
mensurao de incertezas, tal como alocaes de portiflio,
precificao de opes e administrao de risco.
A volatilidade pode ser destacada como uma das
ferramentas mais importantes para quem atua no mercado de opes, devido, principalmente, importncia dada
observao de sua direo e velocidade de movimentao. Em certo sentido, a volatilidade uma medida da
velocidade do mercado e, teoricamente, o nmero
volatilidade associada ao preo de uma mercadoria a
variao de preo referente a um desvio padro, expresso
em porcentagem, ao fim de um perodo de tempo. Portanto, se uma ao tem hoje um preo de 50 unidades
monetrias, com volatilidade de 20% ao ano, espera-se
que esta ao daqui a um ano, em mdia, esteja situada
entre 40 e 60 unidades monetrias.
A correta anlise da volatilidade se torna importante no s para o esboo estratgico na administrao de
ativos como tambm para a captao dos momentos de
incerteza no mercado, ou seja, quanto maior o grau de
incerteza frente s crises ou fatores exgenos maiores sero as variaes nos preos e na varincia dos retornos,
implicando desta forma, em grandes possibilidades de
g a n h o s e / o u p e r d a s. A s s i m s e n d o, o c o r r e t o
gerenciamento de risco de uma carteira de investimentos
passa pela boa previso das oscilaes de preos dos ativos
no mercado (MORAIS; PORTUGAL, 1999).
Ao remeter o estudo da volatilidade para o ndice
Bovespa (IBOVESPA), cuja finalidade se define em indicar comportamento mdio das aes de mercado, procura-se na sua composio aproximar ao mximo da real
configurao das negociaes vista (lote-padro), verificando a variao dos indicadores de desempenho mdio
das cotaes do mercado de aes brasileiro e permitindo, desta forma, uma visualizao clara das mudanas
ocorridas nos preos dos principais papis negociados na
bolsa, alm do real subsdio dado ao investidor, no que
se refere s informaes necessrias para o gerenciamento
e posicionamento de mercado.
Assim sendo, o presente artigo trata apenas dos
modelos de especificao da volatilidade determinstica,
apresentando um estudo emprico do processo de
volatilidade do retorno do IBOVESPA e analisando duas
caractersticas: a persistncia de choques e a assimetria na
volatilidade. Para tanto sero utilizadas como ferramentas estatsticas de estimao e anlise da volatilidade os
m o d e l o s d a f a m l i a A R C H (G A R C H; E G A RC H ;
TARCH), objetivando contribuir no apenas para o preenchimento de parte da lacuna observada nos estudos
sobre volatilidade de aes na Bolsa de Valores em So
Paulo, como tambm, apresentar um estudo cientfico de
anlise da volatilidade do IBOVESPA, a fim de que o
mesmo seja aplicado a processos de gerenciamento de
riscos e controle de garantias no referido mercado.
2 PROCEDIMENTOS METODOLGICOS
Utilizou-se neste trabalho as cotaes dirias do fechamento do IBOVESPA na Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA), observadas durante o perodo de 03 de
janeiro de 2000 a 29 de dezembro de 2005, perfazendo
um total de 1491 observaes. Os dados foram coletados
junto ao site da Bovespa e a escolha da datas inicial e final
para a amostra foram arbitradas pelos pesquisadores, no
possuindo, portanto, nenhum significado especial.
Com base na premissa de log-normalidade dos preos, a srie do ndice Bovespa foi transformada por intermdio da equao r t = lnP t lnP t-1 , resultando em uma
srie de retornos do IBOVESPA (1490 observaes).
Dessa forma, as sries de retornos substituiu as sries
originais do IBOVESPA tornando-se dados de entrada
para os testes estatsticos e para os modelos de predio
de volatilidade. Conforme Tsay (2002) existem duas razes principais para se trabalhar com retornos, e no preos: a primeira que para investidores mdios, o retorno
de um ativo um sumrio completo e independente da
escala da oportunidade de investimento e, a segunda, que
sries de retornos so mais fceis de manipular que sries
de preos, dado que as primeiras tm propriedades estatsticas mais tratveis.
A primeira etapa da anlise emprica se constitui em
verificar visualmente o comportamento da srie temporal do ndice Bovespa e sua estatstica descritiva, a fim de
verificar fatores como assimetria, caudas pesadas, excesso
de curtose e normalidade na distribuio da srie.
Na segunda etapa obser va-se a verificao de
estacionaridade da srie de retorno do IBOVESPA atravs dos testes de raiz unitria, Dickey e Fuller Aumentado (ADF) e Phillips e Perron (PP).
A terceira etapa busca verificar a presena de
heteroscedasticidade condicional auto-regressiva na srie
de retorno do IBOVESPA. Para esta verificao utiliza-se
o teste ARCH-LM (ARCH - Lagrange Multipliers). A presena de heteroscedasticidade algo fundamental quando se utiliza modelos da classe ARCH.
Depois de testada a presena de heteroscedasticidade
condicional, parte-se para a quarta etapa, na qual se efetua
a modelagem dos dados. Ressalta-se ainda, segundo
Goulart et al. (2005), que anterior fase de descrio dos
modelos da famlia ARCH importante destacar em sua
utilizao, a exigncia da definio em conjunto da equao para a mdia condicional, uma vez que, os erros apu-
n
Onde: logLT denota o valor da log verossimilhana; n o nmero de observaes; k o nmero de
parmetros.
Para o ajustamento e anlise da volatilidade dos retornos do ndice Bovespa utilizou-se o software estatstico Ox com o pacote especfico G@RCH 2.3, sugeridos por Laurent e Peters (2002). Sugere-se, para maiores
detalhes sobre o software, consultar Doornik (2001).
2.1 Modelos de Sries Temporais
Uma srie temporal definida por Box et al. (1994)
c o m o u m c o n j u n t o d e o b s e r va e s g e r a d a s
seqencialmente no tempo. Essencialmente, existem dois
enfoques usados na anlise de sries temporais e ambos
possuem o objetivo de construir modelos para as sries,
com propsitos determinados. No primeiro, a anlise
realizada no domnio da freqncia e os modelos propostos so no-paramtricos, como, por exemplo, a anlise espectral. No segundo, a anlise conduzida no domnio temporal e os modelos propostos so
paramtricos, para os quais o nmero de parmetros envolvidos na anlise finito, como, por exemplo, os modelos ARIMA (MORETTIN; TOLOI, 2004). Nos dois
enfoques, os modelos devem ser simples e
parcimoniosos, ou seja, deve-se envolver o menor nmero de parmetros possvel.
A anlise de sries temporais pode ser focada,
confor me Morettin e Toloi (2004), nos se guintes
propsitos:
- na investigao do mecanismo gerador da srie temporal;
- na previso de valores futuros da srie;
- apenas na descrio do comportamento da srie e;
- na procura de periodicidade relevantes nos dados.
Segundo Alexander (2005), o objetivo da anlise de
sries temporais encontrar o modelo estatstico que
melhor possa se adequar aos dados, bem como utilizar
esse modelo para a previso. Desse modo, pode-se permitir que as variveis falem por si mesmas, ou seja, sem
as restries da teoria econmica e da teoria das finanas.
Portanto, a construo de um modelo que descreva
os movimentos passados de uma varivel de determinada srie temporal, proveniente de anlises sistemticas
do comportamento dessa srie, capaz de predizer movimentos futuros dessa varivel.
2.1.1. Modelos ARIMA
Os modelos ARIMA (Autorregressivo Integrados Mdias mveis) foi formulado por Box e Jenkins
(1976) e baseiam-se na idia de que sries temporais noestacionrias podem ser modeladas a partir de d diferenciaes e, tambm, da incluso de componentes autoregressivos e mdias mveis. (BRESSAN; LIMA, 2002).
Sendo
um processo que pode ser descrito atravs
de uma modelagem ARIMA(p,d,q) da seguinte forma:
(1)
onde:
(2)
Anlise da Volatilidade do ndice BOVESPA: um estudo emprico utilizado modelos da classe ARCH
volatilidade.
( GA R CH ) . E m t e rm o s m a te m t i c os , u m m o d e l o
GATCH (p,q) pode ser expresso como:
(6)
10
onde: a constante
um rudo branco [
].
A fim de se garantir que a varincia condicional no
seja negativa, e tambm a estacionariedade do processo,
temos que . > 0;
, para i = 1, ..., p;
, para
j = 1, ..., q; e
interessante ressaltar, que apesar do modelo
GARCH (p,q) captar corretamente diversas caractersticas
observadas nas sries histricas de finanas, tais como a
leptocurtose e o agrupamento de volatilidade, este no
capta o efeito de alavancagem, uma vez que, a varincia
condicional funo apenas das magnitude das inovaes e no dos seus sinais (BROOKS, 2002). A partir da,
surgiu a idia de se criar modelos que tivessem a capacidade de captar a assimetria das respostas, tais como os
modelos EGARCH, TARCH e APARCH.
O modelo EGACH (Exponential GARCH), proposto por Nelson (1991), foi uma inovao aos modelos
de volatilidade uma vez que os choques na varincia passam a ter efeito exponencial e no quadrtico. Este mesmo modelo apresenta duas vantagens em relao ao modelo GARCH: a incorporao dos efeitos assimtricos de
mercado aos modelos auto-regressivos de volatilidade
condicional e a no imposio artificial de restries aos
parmetros da equao, dada a sua formulao em termos
logartmicos.
Na forma simplificada o modelo EGARCH (p,q)
pode ser expresso:
(7)
onde: o parmetro permite um efeito assimtrico, e se
. =0, um indicativo de ausncia de assimetria na
volatilidade. Neste sentido, um procedimento de teste
para o efeito da assimetria na srie checar a significncia
de no modelo. Se estatisticamente diferente de zero, evidencia-se um impacto diferenciado de choques negativos e positivos na volatilidade. Se < 0, h presena
do efeito alavancagem. Neste modelo, a persistncia de
choques na volatilidade medida pelo parmetro b.
S e g u n d o B o l l e r s l e v e Wo o l d r i d g e ( 1 9 9 2 ) ,
estimadores de mxima verossimilhana dos parmetros
de um modelo GARCH podem ser utilizados assumindo-se inovaes gaussianas, ainda que a verdadeira distribuio no seja gaussiana. Para que se possa conseguir a
consistncia necessria neste processo, utiliza-se a matriz
de varincia-covarincia corrigida, proposta pelos autores. Neste trabalho, adotou-se a correo proposta por
11
Anlise da Volatilidade do ndice BOVESPA: um estudo emprico utilizado modelos da classe ARCH
ente de assimetria e excesso de curtose quantifica os desvios da distribuio normal e se define no trabalho de
Zhou (2000).
A tabela 3 contm algumas estimativas dos coeficientes das funes de autocorrelao e de autocorrelao
parcial para os retornos e retornos quadrticos do
IBOVESPA.
12
13
Anlise da Volatilidade do ndice BOVESPA: um estudo emprico utilizado modelos da classe ARCH
Portanto, as oscilaes no ndice Bovespa so ocasion ad os mu ito mai s p or r esu lta d os d e pro blem as
econmicos do que por caractersticas inerentes ao prprio mercado, uma vez que as modificaes na volatilidade
esto relacionadas, em ltima instncia, com fatores
exgenos. Dito de outra forma, a instabilidade nas polticas econmicas governamentais ou as modificaes
exgenas no volume de transaes so muito mais importantes para justificar oscilaes nesses mercados do
que um possvel carter inerentemente instvel do mercado.
A persistncia e assimetria na volatilidade, sugerida
pelos resultados obtidos, fornecem sugestes de que a
utilizao de estratgias no mercado acionrio um importante instrumento para a administrao do risco de
variao nos preos de suas operaes comerciais, a fim
de que os agentes deste mercado possam negociar de forma segura, diminuindo consigo a exposio volatilidade
noticiada e, portanto, a reduo dos riscos envolvidos no
mercado.
4. CONCLUSO
Realizou-se neste trabalho uma anlise emprica
da volatilidade dos retornos do ndice Bovespa utilizando os modelos da classe ARCH como ferramenta de anlise. Observou-se, desta forma, que o ndice Bovespa
susceptvel a reaes de persistncia e assimetria na sua
volatilidade, ou seja, as variaes dos retornos sofrem
impactos diferenciados para boas e ms notcias, o que
pode ser comprovado pelos modelos GARCH, EGARCH
e TARCH gaussianos. interessante ressaltar que, mudanas na poltica governamental geram choques negativos e positivos que causaro grandes impactos nos preos futuros, repercutindo, ento, por longos perodos.
Devem ser ressaltadas ainda, algumas limitaes
inerentes ao estudo como: o restrito nmero de observaes decorrente do curto prazo de operao, a presena de
pontos controversos e ainda inconclusos no meio acadmico e o carter probabilstico dos resultados. Dessa forma, os resultados obtidos no tm a pretenso de sinalizar uma anlise minuciosa da volatilidade do ndice
Bovespa, mas sim, recolocar em discusso um tema de
crucial importncia para o gerenciamento de riscos e a
precificao de operaes no mercado de capitais brasileiro.
5. REFERNCIAS
ALEXANDER, C. Risk Management and Analysis. Measuring
and Modeling Financial Risk. West Sussex: John Wiley. v.
1,19 98.
ALEXANDER, C. Modelos de Mercado: um guia para anlise
de informaes financeiras. So Paulo: Bolsa de Mercadorias
e Futuros, 2005.
14
15