DCO0315 - DIREITO SOCIETRIO: SOCIEDADES ANNIMAS (S.A.

S)
LEI DAS SOCIEDADES ANNIMAS
A prova do professor sem consulta, nem ao menos legislao. Pense antes de imprimir. O presente caderno tem
como objetivo juntar as informaes dadas em sala de aula com os pontos importantes dos textos - contudo, no contm
resumos especficos de textos, apenas pontos colocados em conjunto com a matria dada.
Elaborado por Julia Krein e Matheus Treuk, com complementao a partir do caderno de Juliana Hoshi Muto Soares

0- INTRODUO, PRINCPIOS BSICOS E A NOVA LEI DAS SOCIEDADES ANNIMAS

COMPARATO, Fabio Konder. A natureza da sociedade annima e a questo da derrogabilidade das regras legais de
qurum nas assembleias gerais e reunies do conselho de administrao. In: Novos ensaios e pareceres de direito
empresarial. Rio de Janeiro: Forense, 1981. p. 116-131.
LAMY FILHO, Alfredo. A reforma da lei das sociedades annimas. In: Revista de Direito Mercantil, Industrial,
Econmico e Financeiro. So Paulo: RT, p. 123-158, 1972.
CARVALHOSA, Modesto. A nova lei das sociedades annimas: seu modelo econmico. So Paulo: Paz e Terra, p. 1113; 66-71; 113-140, 1977

H trs tipos de sociedades por aes: as annimas, as em comandita por aes e as mistas1
(ou annimas de economia mista). As sociedades em comandita por aes caram em desuso aps a
falncia do Baro e Visconde de Mau. Boa parte do sucesso deste industrialista se deveu, no
incio, ao bom uso das S.A.s para captar dinheiro para investimento; entretanto, durante o perodo
imperial, o Conselho de Estado tornou-se responsvel por autorizar a criao das sociedades
annimas por decreto. Para fugir necessidade de obter a autorizao do Conselho de Estado (que
Mau no vinha conseguindo devido a uma rivalidade com o imperador), o Visconde decidiu criar
suas sociedades em comandita por aes2. Entretanto, no h responsabilidade limitada dos scios
na sociedade em comandita por aes. Assim, quando uma das ferrovias em comandita por aes
do Baro quebrou, ele perdeu outras empresas tambm.
A sociedade annima3 um importante instrumento para fomentar os investimentos em
uma atividade econmica, uma vez que permite a absoro de capital de indivduos que no
desejam, necessariamente, participar da gesto de uma empresa, apenas colher seus lucros.
O mecanismo que permite esta captao de capital denominado "ao", correspondente a
uma parcela do capital social da sociedade. Ao contrrio das demais sociedades, em que deve haver
consentimento dos demais scios acerca do ingresso de um novo scio (princpio da affectio
societatis), nas sociedades annimas esta parcela do capital social pode ser livremente transferida e
negociada no mercado de aes. Este um dos princpios das S.A.s: a mobilidade das aes, que
permite que indivduos que nada conhecem acerca do funcionamento interno de uma empresa nela
invistam. Isso tambm significa que o acionista irrelevante para o reconhecimento da sociedade:

Sociedades de Economia mista so Pessoas Jurdicas de direito privado na forma de S.A.S. cujo capital formado por
recursos pblicos e recursos privados. Sua criao deve ser autorizada por lei especfica.
2
"A sociedade em comandita por aes dispensava [a responsabilidade solidria] para alguns [scios], impondo-a
necessariamente para outros"/ "uns se obrigam como scios solidrios, ilimitadamente responsveis, sendo outros
simples prestadores de capitais com a responsabilidade limitada s suas contribuies de capital". REQUIO, Rubens.
Curso de Direito Comercial: volume 1 - 33. ed. rev. e atual. por Rubens Edmundo Requio. So Paulo: Saraiva, 2014. p.
529 e 575.
3
Aberta. As fechadas so caracterizadas pelo no ingresso no mercado de aes, motivo pelo qual o quanto exposto no
se aplica a elas. Evidentemente, as companhias abertas so mais relevantes para a atual disciplina. COMPARATO
inclusive afirma que as sociedades annimas fechadas "no so autnticas sociedades de capitais".

sua participao nela se resume titularidade de uma ao, livremente transfervel, e a mudana de
titularidade de tal ao em nada altera o contrato social da empresa.
O outro princpio das S.A.s a limitao da responsabilidade do indivduo, que, segundo
ASCARELLI, significa que o acionista, embora responsvel internamente sociedade pelo quanto se
comprometeu, no responde perante terceiros por dvidas contradas pela sociedade - esta,
personificada, responde individualmente pelas prprias dvidas. Logo, a sociedade e o acionista so
distintos juridicamente: possuem diferentes nomes, domiclios, crditos e dbitos. Isso implica na
diminuio do risco para o investidor, o que incentiva sua cesso de capital, sem necessariamente
impor um risco aos credores da sociedade.
As consequncias disto para o mercado so importantes: h muita facilidade de inverter o
capital, transformando-o em investimento em uma empresa por meio da compra de uma ao, e
posteriormente retomar o dinheiro investido por meio da venda da mesma ao, com limitao dos
riscos a que um investidor est sujeito.
Contudo, conforme LAMY FILHO, h um aumento de responsabilidade social a partir da
escolha do modelo de sociedade annima, dado que "a vida da empresa e o comportamento de sua
administrao passam a interessar diretamente ao crdito pblico, no apenas pelo tamanho
(geralmente grandes empresas) mas pelos reflexos que produz na vida financeira do pas, a m
gesto pode provocar uma crise e repercutir intensamente em muitos outros setores". Este um dos
motivos pelos quais a sociedade annima aberta frequente concebida como uma instituio.
Em oposio, a sociedade annima fechada pode ser entendida a partir de um ponto de vista
contratual, como o eram as sociedades limitadas. Segundo COMPARATO, nas companhias fechadas
"dificilmente se podero desligar as regras estatutrias do acordo de vontades entre os acionistas".
importante notar que o conceito de "sociedade annima fechada" foi criado pela atual lei
das S.A.s. Sua funo de estgio intermedirio, anterior abertura do capital. Poucas companhias
j surgem negociando no mercado de aes; preciso antes que elas possuam algum nome no
mercado e experincia na sua atuao, de maneira a tornarem suas aes atraentes no mercado4.
Assim, importante disciplinar a diferena entre os dois tipos de S.A. Um exemplo das diferenas
seria o direito de repasse das aes no caso de alienao do controle: nas companhias abertas (e
somente elas) existe a possibilidade de os acionistas minoritrios alienarem as aes junto com as
aes do scio controlador (no caso de este querer alien-las). Deveriam, no entanto, haver mais
diferenas do que as que j existem (existem muitas regras que no so adequadas s companhias
fechadas, mas se aplicam a elas por serem regras comuns)5.
Dado que as companhias abertas possibilitam a existncia de um nmero ilimitado de
acionistas, torna-se necessria a criao de uma disciplina estrita acerca do qurum mnimo de
deliberao, de maneira a proteger acionistas minoritrios do abuso de poder da maioria.
O mercado brasileiro de aes, contudo, ainda bastante incipiente e centrado em empresas
familiares, ou em grandes companhias (como a Petrobras).

4

Outra funo que "as companhias fechadas podem exercer suprir as necessidades do empresrio na falta de outro
tipo societrio que melhor se encaixe s necessidades dele: antes do Cdigo Civil de 2002, a sociedade limitada era o
tipo societrio mais utilizado; com a reforma do Cdigo Civil, as sociedades limitadas foram enrijecidas com regras
cogentes e um regime de qurum rgido, com percentual muito elevado para a alterao do contrato social
(inviabilizando a formao de uma sociedade limitada com um nmero grande de scios, de modo que fique difcil
atingir os quruns necessrios). Desta forma, com a reduo do papel da sociedade limitada, ocorre simultaneamente o
alargamento do papel da sociedade annima (que, alm da limitada, o nico tipo de sociedade que oferece aos scios
o princpio da limitao da responsabilidade)". Conforme o caderno de Juliana Soares.
5
Conforme o caderno de Juliana Soares.

Isso decorrncia, em parte, do que CARVALHOSA aponta como a "ideologia do

conglomerado no Brasil", no qual o governo, inspirado nos modelos de conglomerado japons e
alemo, procura institucionalizar o monoplio, por "considerar o regime de concorrncia imperfeita
como o nico capaz de viabilizar o prprio investimento nacional". Isso se concretizaria da seguinte
maneira: as companhias industriais no emitiriam diretamente aes correspondentes ao seu capital,
mas criariam uma holding, cujas aes ento corresponderiam participao na empresa. Isso
implicaria numa maior possibilidade de absoro da poupana popular.
Foi centrada nesta ideia que a criao do anteprojeto da atual lei das S.A.s se concentrou,
segundo CARVALHOSA, buscando um modelo no qual os bancos venderiam um pacote de aes
para seus clientes, que ento outorgariam ao banco uma procurao para que este votasse em seu
nome nas assembleias da empresa. Assim, o controle das empresas mantido pelo prprio banco, o
que o autor entende que implica numa estrutura oligopolista da economia e do prprio mercado de
aes.
Em oposio, LAMY FILHO (parte do grupo responsvel pela elaborao do anteprojeto da
atual lei) afirma que a tendncia de conglomerao est presente em toda a economia mundial, e
que a inteno dos criadores da atual lei das S.A.s foi meramente disciplinar e controlar esta
tendncia. Afirma ele que o projeto foi focado em "liberdade nos campos em que possa
legitimamente prosperar a inventiva do empresrio, responsabilidade para os que abusarem desta
liberdade, e disciplina onde o interesse pblico a exige". Isso implicou numa combinao de
normas de interesse pblico e privado - no podendo apenas as segundas prosperarem, dado que os
acionistas no so ativos na administrao da sociedade (o que pode facilitar o abuso de poder por
parte do pequeno grupo ativo), nem apenas as primeiras, o que implicaria numa excessiva
interveno estatal na economia. Desta forma, ele aponta como principais medidas tomadas pela
nova lei das S.A.s:
a) definio estrita do objeto da sociedade;
b) fortalecimento das normas de disclosure, pensando na ideia de "liberdade com
publicidade";
c) balano padro que esclarea ao pblico os negcios sociais;
d) regulao do grupo societrio e participaes recprocas, de forma a possibilitar a defesa
de seus direitos por parte dos acionistas minoritrios;
e) alterao no sistema de administrao da sociedade, criando-se o Conselho de
Administrao;
f) reforo das possibilidades pblicas de administrao;
g) ampliar o rol dos agentes legitimados a propor ao de responsabilizao dos
administradores de sociedades abertas;
h) fixao de normas sobre abuso da maioria;
i) fixao da obrigao de pagar um dividendo;
j) fixao de um capital mnimo, de maneira que apenas grandes empresas possam adotar o
modelo de SA;
i) criao da obrigatoriedade de auditoria externa.
CARVALHOSA crtico atual lei das S.A.s, afirmando que esta omissa e falha quanto aos
direitos dos acionistas no controladores e minoritrios.6 Segundo ele, a assembleia geral da

6

Em aula, o professor afirma que tal omisso no por acaso, mas consequncia de uma ideologia "antiminoritrio"
caracterstica do direito brasileiro, no qual este concebido como ganancioso, que procura apenas obter lucros sem
participar na gesto e nos problemas da empresa.

companhia se transformar em instituio decorativa, na qual os minoritrios no tero real

capacidade deliberativa, devido restrio ao direito de voto s aes ordinrias de forma
nominativa ou endossvel e aes escriturais administradas pelos bancos - logo, apenas aquelas
pertencentes ao grupo controlador ou por ele administrado possuem direito de voto; e proibio
do aumento do qurum previsto para deliberaes da assembleia geral, podendo ainda a CVM
(Comisso de Valores Mobilirios) diminuir ainda mais tal qurum. O autor afirma que a
possibilidade de lavratura da ata da assembleia na forma sumria possibilita a transcrio apenas
dos votos vencedores, suprimindo os debates e as opinies dos minoritrios, sendo proibida a
publicao nos jornais tais manifestaes discordantes. Isto configuraria uma censura prvia dos
controladores. O acesso informao tambm seria impossibilitado, devido exigncia de um
mnimo de 5% do capital social para realizao do pedido de informaes sobre inside trading ou
demais atos ou fatos relevantes para a gesto da companhia e demais conglomerados.
O autor ainda critica a diminuio das possibilidades de exerccio do direito de preferncia de
subscrio dos acionistas no caso de aumento do capital social; a criao de imunidades para os
administradores por meio da dificuldade de um acionista intentar ao contra os administradores; a
atribuio de valor superior s aes dos acionistas controladores, somente eles tendo o direito de
"embolsar o premium na venda do controle da companhia" e a oferta pblica de aes estendida
apenas aos controladores (dado que apenas as aes com direito de voto podero ser objeto de
oferta).
Em resumo, nossa lei de S.A., no por acaso, surgiu durante a ditadura militar. Nessa poca,
havia um esforo modernizador, com o objetivo de gerar riqueza e investir. As leituras da aula
refletem trs vises das diversas questes tratadas na poca. O professor CARVALHOSA, crtico da
ditadura militar e diretor da ADUSP, contrrio atual lei das S.A. LAMY FILHO mais favorvel
lei, enquanto COMPARATO ambguo.
A legislao reflete uma viso de poltica econmica dos militares: a poltica de substituio
de importaes, o desenvolvimentismo, a criao de grandes empresas e a necessidade de capital
para investir em grandes reformas. Na poca, no havia um discurso de que a S.A. seria voltada
para grandes empresas, ,as h elementos que tornam a S.A. muito cara para pequenos empresrios
(p.e. publicar os balanos anualmente no dirio oficial, o que custa dezenas de milhares de reais;
uma padaria nunca ser uma S.A.). Por razes sutis, no Brasil, essa diferena entre grandes
pequenas empresas se estabeleceu de forma muito clara. Menos de 1% das sociedades brasileiras
so sociedades annimas. um caso clssico de concentrao de recursos e conhecimento. Isso nos
leva pergunta do nosso curso: ser que as nossas empresas tm capacidade de inovao? As
empresas, afinal, precisam de competio para ter estmulo para inovar, mas nossa lei de S.A.
deveras elitista. Destarte, em que medida a estrutura de S.A. adequada para o empreendimento e a
inovao?

1- CAPITAL SOCIAL: FUNO, COMPOSIO, AUMENTO

AUTORIZADO E SUBCAPITALIZAO

REDUO, CAPITAL

LAMY FILHO, Alfredo. Capital social. In: Temas de S.A.. Rio de Janeiro: Renovar, 2007, p. 179-187.
PENTEADO, Mauro Rodrigues. Aumentos de capital das sociedades annimas. So Paulo: Saraiva, 1988, p. 11-31.
GUERREIRO, Jos Alexandre. Regime jurdico do capital autorizado. So Paulo: Saraiva, 1984, pp. 1-32.

A funo da sociedade annima, seu objetivo central, a realizao da atividade econmica

a que se prope; sua finalidade jurdica seria, portanto, viabilizar a empresa. Para a consecuo de
tal objetivo, central que haja a existncia de um capital a ser investido. Este o denominado

capital social. Ele imprescindvel tambm para a constituio da personalidade jurdica, cuja
separao entre o patrimnio dos scios e da sociedade uma caracterstica marcante.
Assim, conforme GUERREIRO, "quando a sociedade no recebe do ordenamento positivo o
reconhecimento como pessoa jurdica, os bens integrantes do patrimnio social vinculam-se
pessoa dos scios. [...] Com a ressalva de que patrimnio no significa o mesmo que capital7, podese dizer que, entre ns, o capital social constitui, com efeito, elemento necessrio e indissocivel
das sociedades comerciais".
Sem a dissociao entre o patrimnio da sociedade e dos scios, o princpio da limitao da
responsabilidade do acionista, essencial SA, no se concretiza, conforme exposto por PENTEADO.
Por este motivo obrigatrio que toda contribuio ao capital social seja feita em dinheiro ou em
bens avaliveis monetariamente, de maneira a facilitar sua apreenso por eventuais credores.
comum dizer que o capital social a garantia dos credores: uma vez integralizado (pago) pelo
scio, este no tem o direito de solicitar sua devoluo8, apenas colher os lucros aos quais tem
direito. Logo, o capital social no de titularidade dos scios, mas da sociedade, como aponta
GUERREIRO.
Embora frequentemente apontado como tal, o capital social no simblico, mas real: ele
existe na conta da sociedade no momento em que os scios subscrevem e integralizam cada um a
sua parte (logo, no momento de sua fundao). Evidentemente, apenas as contribuies dadas no
momento de integralizao do capital o compe (os scios podem estabelecer relaes patrimoniais
diversas com a sociedade cujo valor no integre o capital social, como a alienao de bens). Aps
este momento, seu valor no precisa permanecer na conta da sociedade: ela pode utiliz-lo para
realizar sua atividade. Neste momento, o valor total do capital social, embora fixo, passa a ser de
certa forma simblico (pois j no est mais totalmente na conta da empresa)9; mesmo assim,
continua sendo uma cifra real: vira um indicador contbil no balano patrimonial da sociedade, ou
"uma conta integrante do patrimnio lquido desta", conforme GUERREIRO. Para este autor, ento,
"o capital social [...] passa a ter um valor meramente nominal na medida em que pode ser menor do
que o capital efetivamente ingressado na companhia". O capital social deve, ento, ser entendido
como um valor contbil.
Ainda que parte do capital social circule no mercado, a lei estabelece a denominada "reserva
legal", que no deve ser inferior a 20% do capital social, que corresponde parte do capital social
que deve permanecer no caixa da sociedade como maneira de lhe garantir uma liquidez mnima.
Art. 195. A assembleia geral poder, por proposta dos rgos da administrao, destinar parte do
lucro lquido formao de reserva com a finalidade de compensar, em exerccio futuro, a diminuio do
lucro decorrente de perda julgada provvel, cujo valor possa ser estimado.
1o A proposta dos rgos da administrao dever indicar a causa da perda prevista e justificar,
com as razes de prudncia que a recomendem, a constituio da reserva.
2o A reserva ser revertida no exerccio em que deixarem de existir as razes que justificaram a
sua constituio ou em que ocorrer a perda.
Art. 198. A destinao dos lucros para constituio das reservas de que trata o artigo 194 e a
reteno nos termos do artigo 196 no podero ser aprovadas, em cada exerccio, em prejuzo da distribuio
do dividendo obrigatrio (artigo 202).

O patrimnio representa um complexo de relaes, direitos e obrigaes. Evidente , ento, que o capital integra o
patrimnio, mas no representa sua totalidade. Conforme afirmado por LEES, o patrimnio compreende um "a)
conjunto de relaes jurdicas, tanto ativas quanto passivas, b) apreciveis economicamente, e c) coligadas entre si, por
pertinentes a uma pessoa".
8
No obstante, o acionista pode vender sua parte no capital social - sua ao. O quanto por ele pago ainda pertence ao
capital social, embora sob titularidade de outra pessoa. O valor recebido pela ao no retirado do capital social, mas
sim do patrimnio individual do comprador.
9
Retirado do caderno de Juliana Soares.

1.1 CARACTERSTICAS DO CAPITAL SOCIAL

LAMY FILHO aponta como caractersticas essenciais do capital social: sua unidade (deve
haver apenas um capital social, no mltiplos. possvel que o acionista integralize varias aes,
mas o capital social um s. Pouco importa para a unidade do capital social se as aes tm valor
nominal ou no), sua realidade (deve haver correspondncia entre o valor subscrito e a prestao
real - logo, o acionista deve realmente pagar aquilo pelo que se comprometeu), sua irrevogabilidade
(como anteriormente exposto, os scios no podem reaver sua parcela do capital social. Isto garante
o carter de transferncia de recursos para a sociedade), e sua intangibilidade (o capital no pode
ser alterado enquanto a sociedade continue operando e seus credores no sejam pagos). Aqui, o
professor faz uma crtica ao texto, pois os bens intangveis tm valor varivel, e se valorizam
conforme sua capacidade de gerar lucros no futuro. LAMY, portanto, escolhe como atributo do
capital social algo que, por assim dizer, nega o valor do capital social: a intangibilidade. Isso fica
claro se pensarmos, por exemplo, nos casos dos bens intangveis do Facebook e do Google. No era
o capital social que garantia um emprstimo quando essas empresas comearam a crescer, mas o
ganho futuro que elas potencialmente gerariam.
1.2 FUNES DO CAPITAL SOCIAL
Algumas funes costumam ser atribudas ao capital social; dentre eles, a garantia aos
credores; a "memria do quanto foi investido historicamente" (histrico de recursos investidos esse valor histrico, contudo, tem pouca utilidade ou nenhuma). Ainda, o capital social pode servir
como parmetro para calcular o dividendo10 devido a cada scio. Algumas jurisdies chegaram a
abolir o capital social (como ocorre nos EUA, por exemplo).
Assim, embora alguns autores sustentem a inutilidade prtica do conceito de capital social,
uma vez que seria o patrimnio que serviria como garantia aos credores, PENTEADO destaca que "o
instituto [...] continua a desempenhar papel de relevo como medida da garantia patrimonial
oferecida pela companhia e seus credores, tanto que o movimento legislativo mais recente se
direciona a aprimorar a respectiva disciplina". O autor destaca que, no plano internacional, uma
nova funo vem emergindo para o capital social: "organizar as respectivas relaes entre os
acionistas, bem como de dimensionar os direitos e obrigaes destes, de natureza poltica ou
patrimonial". Esta seria a funo organizativa do capital social: determinar a participao de cada
acionista na gesto da empresa.
A lei das S.A.s permite que, em oposio disciplina legal antiga (na qual o capital social
representava todas as prestaes dos acionistas), as reservas de capital da companhia sejam
utilizadas de outras maneiras, como absorver prejuzos acumulados, propiciar lastro para operaes
de resgate, reembolso ou aquisio, podendo at custear os dividendos de aes preferenciais.
A argumentao acerca da validade do capital social enquanto instrumento de garantia aos
credores tem sido usada como maneira de validar a exigncia de um capital mnimo para as S.A.s
(e as EIRELIs), enquanto mnimo de garantia possvel. No entanto, como aponta PENTEADO, tal
exigncia incompatvel com as diversas dimenses que as empresas podem assumir - ainda que
ambas sejam de grande porte, h uma diferena entre a garantia mnima razovel para uma empresa
em crescimento e para uma empresa de grande porte como a BRF -, no sendo possvel a criao de
um conceito abstrato que abarque as particularidades de cada empresa. O professor entende que tal

10

Dividendos so uma parcela do lucro apurado por uma sociedade annima, distribuda aos acionistas por ocasio do
encerramento do exerccio social, de acordo, no Brasil, com o 2 do art. 202 da lei das sociedades annimas

disciplina de capital mnimo seja irrelevante no ponto de vista da garantia, servindo apenas para
discriminar a faixa de renda a partir da qual seria permitida a constituio de uma S.A.
1.3 AVALIAO DO CAPITAL SOCIAL
A avaliao um aspecto essencial da formao de capital (conforme os arts. 8 a 10 da lei
das S.A.s). importante avaliar se o dinheiro entrando vale de fato o que os scios alegam que ele
vale. No caso da avaliao de bens, a empresa contrata trs peritos ou uma empresa especializada.
O laudo distribudo aos acionistas. Essa avaliao pode ser fcil ou particularmente difcil. Um
carro, por exemplo, fcil de avaliar. No entanto, como fazer a avaliao do valor de uma marca?
preciso fazer uma anlise de mercado. Se essa marca sumir, quanto eventualmente os
concorrentes conseguiro? Qual a fidelidade dessa marca? Enfim, so muitos clculos que
devem/podem ser feitos, o que torna a anlise complexa. Como j apontado, todos os bens
intangveis tm valor muito mais complexo. O laudo de avaliao, por fim, deve ser aprovado pela
assembleia geral. A propriedade do bem transferida para a companhia e a responsabilidade civil
do scio comprador de aes se mantm para no prejudicar os demais scios. Ele responsvel,
por exemplo, por vicio redibitrio.
1.4 AUMENTO DE CAPITAL SOCIAL
No Brasil, o capital social pode ser aumentado (no h aumento de capital social na
Inglaterra, nos EUA, etc.) de quatro maneiras:
a) Atualizao Monetria do Capital Social: seria a correo do valor do capital conforme a
inflao, de maneira a mant-lo atual. Contudo, isso no costuma ser feito. Isso demonstra que no
h interesse em manter o capital social como valor presente;
b) Emisso de Aes: feito pelo Conselho Administrativo ou pela Assembleia. razovel
delegar este poder ao Conselho Administrativo, pois diversas empresas precisam captar recursos
com rapidez;
c) por converso, em aes, de debntures ou parte beneficirias e pelo exerccio de direitos
conferidos por bnus de subscrio, ou de opo de compra de aes (cada um destes ttulos ser
estudado futuramente);
d) por deliberao da assembleia-geral extraordinria convocada para decidir sobre reforma
do estatuto social, no caso de inexistir autorizao de aumento, ou de estar a mesma esgotada..
O aumento mediante emisso de aes o tipo que mais tem relevncia para a empresa. Um
primeiro aspecto (que talvez justifique a existncia do conceito de capital social), a exigncia de
que, para ser realizado um novo aumento, trs quartos do capital social anterior devem ter sido
integralizados. realizada conferncia da renda e do potencial de lucratividade da empresa e no
apenas o capital social para comprar suas aes. Nesse momento, o balano verificado. O
comprador vai verificar se o negcio especfico realizado pela empresa naquele momento correto,
verdadeiro, etc.
Apenas um dos critrios para o aumento de capital elencados pelo art. 170 basta para que a
Assembleia aprove o aumento, mas estes critrios tambm podem ser aplicados simultaneamente.
So eles:
a) Rentabilidade: potencial de obter renda, mesmo sem grande capital inicial. Ex. Facebook,
mesmo com patrimnio liquido negativo.
b) Patrimnio Lquido: por exemplo, de uma companhia que produz soja. Essa empresa, de
fato, tem um patrimnio fsico muito grande.

c) Cotao de suas aes: O aumento de capital na vida de uma empresa transforma sua
capacidade de investimento. Portanto, so emitidas aes com a perspectiva de ter uma renda muito
maior no futuro. Quando feito o aumento de capital para pagar dvidas, por exemplo, o valor das
aes se torna maior. A mesma coisa acontece quando so emitidas aes pelo valor que elas
teriam com o aumento do capital para investimento.
Alguns ordenamentos jurdicos possuem uma concepo nominal do capital social, isto ,
este seria coincidente com a soma dos aportes dos acionistas (subtrados os gios de subscrio11).
Para GUERREIRO, tal concepo "no possui serventia prtica, j que o nominalismo faz distinguir
entre a contribuio de capital propriamente dita e aquela destinada a reservas de capital, no se
[devendo] perder de vista a dimenso econmica dos valores subscritos em sua integralidade,
compreendendo quer o valor nominal, quer os gios de subscrio".
Importante destacar que, no Brasil, o montante do capital social ser calculado de maneira
simples, a partir da somatria do valor nominal de emisso de todas as aes de todos os scios.
Contudo, alguns sistemas admitem a emisso de aes sem valor nominal, como o americano. Este
sistema, concebido como mais flexvel, importa numa maior liberdade da board of directors para,
conforme GUERREIRO, "adaptar o preo de emisso situao da sociedade e do mercado, o que,
alis, tambm ocorre entre ns, dada a desnecessidade de respeitar, na emisso, o mnimo
representado pelo valor nominal" (por meio dos gios de subscrio). Contudo, tal sistema pode
implicar num abuso dos administradores no momento de fixao do preo de emisso, em especial
quando da ampliao do capital social, resultando no fenmeno denominado "watering the
outstanding stock", no qual a participao dos acionistas anteriores ser desvalorizada. Isto
considerado pouco recomendvel pois preciso guardar uma remunerao adequada para quem
investiu quando a empresa era pequena, pois essa pessoa tomou mais riscos a quase troco de nada.
A diluio tem que ocorrer conforme o aumento da lucratividade, de forma que no reduza
demasiadamente a remunerao de quem investiu antes. Os riscos assumidos pelas partes so
diferentes, ento as partes futuras gastam mais para obter um retorno equivalente.
1.5 DIREITO DE PREFERNCIA
Art. 171. Na proporo do numero de aes que possurem, os acionistas tero preferencia para a
subscrio do aumento de capital.

A partir do momento em que o aumento anunciado, preciso dividir essas aes e h um

direito de preferencia proporcional ao acionista anterior de eventualmente subscrever. Basta
mostrar que tem interesse. O acionista anterior dispe, assim, de um segundo mecanismo de
proteo contra a diluio de seu retorno financeiro.
1.6 CAPITAL AUTORIZADO
Art. 168. O estatuto pode conter autorizao para aumento do capital social independentemente de
reforma estatutria.
1o A autorizao dever especificar:
a) o limite de aumento, em valor do capital ou em nmero de aes, e as espcies e classes das aes
que podero ser emitidas;
b) o rgo competente para deliberar sobre as emisses, que poder ser a assembleia- geral ou o
conselho de administrao;
c) as condies a que estiverem sujeitas as emisses;

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Diferena a maior que paga pelos acionistas por determinado ttulo, em relao ao seu valor de mercado, quando da
subscrio de aes.

d) os casos ou as condies em que os acionistas tero direito de preferncia para subscrio, ou de

inexistncia desse direito (artigo 172).
2o O limite de autorizao, quando fixado em valor do capital social, ser anualmente corrigido
pela assembleia-geral ordinria, com base nos mesmos ndices adotados na correo do capital social.
3o O estatuto pode prever que a companhia, dentro do limite de capital autorizado, e de acordo
com plano aprovado pela assembleia-geral, outorgue opo de compra de aes a seus administradores ou
empregados, ou a pessoas naturais que prestem servios companhia ou a sociedade sob seu controle.

Em resumo, o estatuto pode prever uma autorizao para aumento de capital futuro. Pode
transferir essa competncia ao conselho administrativo. A autorizao deve especificar o limite de
aumento, o rgo competente e condies. A determinao do preo fica a critrio do conselho de
administrao.
1.7 CAPITALIZAO DE LUCROS OU RESERVAS
Art. 169. O aumento mediante capitalizao de lucros ou de reservas importar alterao do valor
nominal das aes ou distribuies das aes novas, correspondentes ao aumento, entre acionistas, na
proporo do numero de aes que possurem.
1o Na companhia com aes sem valor nominal, a capitalizao de lucros ou de reservas poder
ser efetivada sem modificao do numero de aes.
2o s aes distribudas de acordo com este artigo se estendero, salvo clusula em contrrio dos
instrumentos que os tenham constitudo, o usufruto, o fideicomisso, a inalienabilidade e a incomunicabilidade
que porventura gravarem as aes de que elas forem derivadas.
3o As aes que no puderem ser atribudas por inteiro a cada acionista sero vendidas em bolsa,
dividindo-se o produto da venda, proporcionalmente, pelos titulares das fraes; antes da venda, a
companhia fixar prazo no inferior a 30 (trinta) dias, durante o qual os acionistas podero transferir as
fraes de ao.

1.9 REDUO DO CAPITAL SOCIAL A ZERO E SUBSEQUENTE RECOMPOSIO (SEMINRIO)

Temos o caso de um banco de investimentos S.A. cujo montante de prejuzo era maior do
que o prprio capital social. Um dos acionistas (antes minoritrio), torna-se controlador. A seguir,
ele concede a administrao para um administrador demandando saneamento financeiro. O
administrador, ento, procede a uma emisso de aes para capitalizar e tentar fazer face a esses
prejuzos acumulados. A assembleia geral aprova o novo aumento de capital e o capital social
atinge montante equivalente s perdas. Nesse e em outros aumentos, o interesse dos acionistas
sempre foi respeitado. Em nova assembleia, contudo, surge uma controvrsia. O controlador reduz
o capital social a zero para absorver perdas acumuladas pela S.A. Os acionistas minoritrios no
aprovaram essa reduo. Isso gera uma discusso sobre a natureza e funo do capital social.
O grupo considera que o sistema utilizado era lcito e salvou a sociedade. Os doutrinadores
eram favorveis a esse sistema ("de acordeo") e a lei tambm permite tal fenmeno explicitamente
(art. 173). Concordam, portanto, com o parecer de LEES.
DISPOSITIVOS DA LEI DE S.A. RELEVANTES PARA O SEMINRIO:
Art. 133. Os administradores devem comunicar, at 1 (um) ms antes da data marcada para a
realizao da assembleia-geral ordinria, por anncios publicados na forma prevista no artigo 124, que se
acham disposio dos acionistas:
I - o relatrio da administrao sobre os negcios sociais e os principais fatos administrativos do
exerccio findo;
II - a copia das demonstraes financeiras;
III - o parecer dos auditores independentes, se houver.
IV - o parecer do conselho fiscal, inclusive votos dissidentes, se houver; e (Includo pela Lei no
10.303, de 2001)

V - demais documentos pertinentes a assuntos includos na ordem do dia. (Includo pela Lei no
10.303, de 2001)
1o Os anncios indicaro o local ou locais onde os acionistas podero obter cpias desses
documentos.
2o A companhia remeter copia desses documentos aos acionistas que o pedirem por escrito, nas
condies previstas no 3o do artigo 124.
3o Os documentos referidos neste artigo sero publicados at 5 (cinco) dias, pelo menos, antes da
data marcada para a realizao da assembleia-geral.
3o Os documentos referidos neste artigo, exceo dos constantes dos incisos IV e V, sero
publicados at 5 (cinco) dias, pelo menos, antes da data marcada para a realizao da assembleia-geral.
(Redao dada pela Lei no 10.303, de 2001)
4o A assembleia-geral que reunir a totalidade dos acionistas poder considerar sanada a falta de
publicao dos anncios ou a inobservncia dos prazos referidos neste artigo; mas obrigatria a
publicao dos documentos antes da realizao da assembleia.
5o A publicao dos anncios dispensada quando os documentos a que se refere este artigo so
publicados at 1 (um) ms antes da data marcada para a realizao da assembleia- geral ordinria.
Art. 173. A assembleia geral poder deliberar a reduo do capital social se houver perda, at o
montante dos prejuzos acumulados, ou se julg-lo excessivo.
1o A proposta de reduo do capital social, quando de iniciativa dos administradores, no poder
ser submetida deliberao da assembleia-geral sem o parecer do conselho fiscal, se em funcionamento.

2- AES: ESPCIES E CLASSES, PROPRIEDADE E CIRCULAO

LAMY FILHO, Alfredo. Pedreira, Jos Luiz Bulhes. Vantagem patrimonial da ao preferencial. In: A lei das S.A.. 2.
ed. Rio de Janeiro: Renovar, 1996. v. II, p. 149-152 (texto anterior alterao da Lei 6.404/76 pela Lei 10.303/01).
LEES, Lus Gasto Paes de Barros. Aes preferenciais exclusivamente com vantagens polticas. In: Pareceres. So
Paulo: Editora Singular, 2004. v. II. p. 837-854.
PELA, Juliana Krueger. As Golden shares no direito societrio brasileiro. So Paulo: Quartier Latin, 2012. p. 83-97.

Uma companhia aberta pode emitir valores mobilirios, a serem negociados em mercado
prprio. Eles so de dois grandes tipos: as aes e as debntures.
As aes conferem, em geral, a seu titular dois tipos de direito: de natureza poltica (direito
de voto na assembleia de acionistas) e econmica (direito participao nos lucros). Elas podem,
conforme a lei das S.A.s, ser dos seguintes tipos: ordinrias (seus direitos anteriormente
mencionados no podem ser suprimidos nem pela Assembleia, nem pelo estatuto social),
preferenciais (segundo LEES, so aes s quais, alm destes direitos essenciais, podem ser
conferidos outros direitos ou vantagens), de mera fruio (aes cujo valor j foi pago ao titular,
motivo pelo qual no lhe permitida participao nos lucros - tipo raro).
2.1 AES PREFERENCIAIS
O principal tipo de ao preferencial caracterizado pela restrio ou supresso do direito
de voto do titular, permitindo-lhe apenas a participao nos lucros, com algumas vantagens. Sua
funo permitir a participao de pessoas interessadas apenas nos encargos e benefcios
econmicos da companhia, mas que no desejam se envolver em seus aspectos polticos. Dado que,
numa sociedade annima, cada ao corresponde a um voto (o que permite a um acionista cumular
diversos votos, desde que possua diversas aes), a emisso de aes preferenciais permite a
diluio dos direitos econmicos da companhia entre diversos atores, medida que se concentra o
poder poltico naqueles que desejam efetivamente exerc-lo. Conforme exposto no item 0, a
diluio do capital permite maior captao de investimentos do grande pblico, o que desejvel
do ponto de vista do desenvolvimento econmico. Assim, as aes preferenciais so um
instrumento para viabilizar tal desenvolvimento. Elas costumam ter valor mais alto na Bolsa, e caso

uma companhia deixe de distribuir dividendos, cedido direito de voto a seus titulares, a ttulo de
compensao.
Na perspectiva do empresrio, a ao preferencial quase o melhor dos mundos. Isso,
contudo, deve ser entendido dentro do nosso sistema de governana. Nos EUA, por exemplo, onde
predomina o modelo de sociedades de controle disperso, no h a sensao de que se est perdendo
poder poltico ao vender uma ao ordinria. Por outro lado, no nosso sistema de governana, com
controlador fixo, faz sentido que a ao ordinria esteja sempre fora da carteira. A emisso de aes
ordinrias mais barata do que a emisso de aes preferenciais (mas no vale a pena para a
sociedade de controlador fixo), pois estas ltimas pressupem a concesso de direitos patrimoniais.
Em alguns casos, com a reduo do poder, podem ser criados muitos custos. preciso investir para
reformar a estrutura governativa.
A ao preferencial, portanto, d mais flexibilidade em relao ao que se pode ofertar ao
mercado. uma forma intermediria entre o emprstimo bancrio12 e a ao ordinria. Nos EUA,
as aes preferenciais hbridas so consideradas tanto passivo (dvida) quanto ativo (capital), pois
pode ser resgatvel. Assim, com as aes preferenciais, o balano da companhia eventualmente no
reflete a realidade jurdica daquela relao. No Brasil, isso est apenas principiando.
As aes preferenciais, conforme o art. 15, pargrafo 2 da lei das S.A.s, no podem exceder
50% do total das aes emitidas. Tal pargrafo , na verdade, uma moderao do nosso sistema que
adota o princpio "uma ao, um voto". O sistema norte-americano no adota este princpio, o que
se exemplifica no caso do Alibaba Group. O Alibaba negociou com o governo de Hong Kong para
pedir uma permisso abertura de capitais com aes preferenciais. A ideia do grupo Alibaba era
que os preferencialistas concedessem "votos plurais" ao controlador, de forma que ele ganhasse
mais poder de voto com a venda dessas aes, contendo, assim, a diluio de seu poder. Em suma,
esse controlador teria uma ao que valeria muito mais que as outras, com pluralidade de votos. O
governo chins, contudo, no aceitou mudar suas regras. Ento, o grupo Alibaba lanou sua oferta
na bolsa de Nova Iorque. Mesmo sendo uma empresa que praticamente no atua nos Estados
Unidos, eles fizeram isso l porque a jurisdio permite o voto plural. Lembremos que, nos Estados
Unidos, o modelo de controle disperso no problemtico. Evidentemente, isso tem mudado.
Podemos falar numa primeira fase, sem controlador definido, e uma segunda fase, com controlador
fixo, que vem surgindo com Google e Facebook por meio da venda de aes plurais.
No Brasil, o nico recurso para impedir disperso so as aes preferenciais. No Novo
Mercado, mais alto nvel da Bolsa de Valores de So Paulo, havia a inteno de no se permitir as
aes preferenciais. No caso norte-americano, no existe essa restrio. Isso deve nos conduzir a
uma reflexo sobre a natureza dessa mudana no mercado financeiro. Antes da reforma de 2001,
esse art. 15 dizia que esse percentual no poderia ultrapassar 60% das aes emitidas. Segundo o
professor, no parece que esta mudana faa sentindo. Alm disso, o art. 15 s fala do nmero de
aes, no de seu valor. A companhia area Azul conseguiu driblar tal restrio: queria buscar
novos investidores no mercado internacional e, ao mesmo tempo, respeitar a regra de que somente

12

A estrutura das sociedades com controlador concentrado faz com que os bancos no tenham motivo para competir.
Assim, os juros se elevam. Pense num mercado de financiamento de S.A. Posso recorrer ao ordinria (mais barata),
ao preferencial (mais cara, porm sem pulverizao do poder) e aos emprstimos bancrios. No sistema de
controlador concentrado, eu evito emitir aes mais baratas (ordinrias). Sem a concorrncia de uma oferta mais barata,
os bancos no tm necessidade de abaixar seus juros para oferecer emprstimos a valores mais baixos, o que os tornaria
mais competitivos. Na prtica, portanto, essa estrutura faz com que o custo acabe sendo mais alto do que em sociedades
nas quais o mercado acionrio mais ativo e o controlador no fixo, como nos Estados Unidos, em Israel e na
Austrlia.

brasileiros podem ser controladores em nosso pas. Eles poderiam ter oferecido 75 vezes mais
direitos patrimoniais para os preferencialistas (em distribuio de dividendos) do que para os
detentores de aes ordinrias. Haveria, de um lado, 100 milhes de aes emitidas com direito de
voto, valendo R$ 1,00 cada, e, de outro, 100 milhes de aes com restries, valendo R$ 75,00
cada. Essa proporo faz com que o art. 15 perca seu sentido do ponto de vista estritamente
econmico. A lei deve ser mudada para criar um sistema "uma ao = um voto" ou permitir a
assimetria entre poder econmico e poder politico. Sem alteraes, ela no faz sentido. O professor
acredita que isso ser debatido no judicirio.
No texto obrigatrio da semana, LAMY FILHO analisa um caso especfico em que uma
determinada companhia emitiu aes denominadas "preferenciais" (e, portanto, de valor nominal
mais alto), que suprimiam o direito de voto de seu titular, mas no implicavam em nenhuma
contrapartida patrimonial (que, nos termos do art. 17, podem ser prioridade na distribuio dos
dividendos, prioridade no reembolso de capital13, ou ambos), distribuindo apenas parcela dos
dividendos "no inferior" atribuda s aes ordinrias. A concluso do autor de que a mera
supresso do direito de voto no suficiente para configurar uma ao como preferencial, devendo
ser a ela associada uma das vantagens previstas no art. 17 da lei das S.A.s
LEES afirma que ainda que o art. 17 discipline que o privilgio da ao preferencial pode
ser a prioridade na distribuio dos dividendos, a previso legal trata-se de uma faculdade e no um
rol taxativo, sendo viveis outros tipos de privilgios, inclusive de ordem poltica, dentre os quais
aqueles descritos no art. 18. Assim, o direito de eleger em votao separada um ou mais membros
da administrao da companhia privilgio suficiente para classificar uma ao como preferencial.
Tal modalidade de voto no se configuraria, para este autor, como voto plural, na qual uma ao
teria direito a mais de um voto, mas uma modalidade privilegiada de voto.
A possibilidade de converso de um tipo de ao em outra dever ser prevista no estatuto,
disciplinadas as condies para tal operao. Logo, a regra do ordenamento jurdico brasileiro a
inconversibilidade das aes, podendo tal regra ser afastada por deciso estatutria vlida. Ainda, a
converso de ordinrias em preferenciais depende de qurum qualificado de maioria absoluta das
aes com direito de voto, sujeita ratificao de assembleia especial composta por metade dos
titulares de aes preferenciais j existentes.
2.2 CLASSES DE AES
"As aes podem ter classes. Nas companhias fechadas, como j dito, as aes ordinrias
podem ter classes para cumprir trs objetivos:
I. garantir que o controle da empresa esteja nas mos de algum de nacionalidade brasileira:
existe, portanto, uma classe de aes que s pode, ser atribudas a brasileiros (e os titulares destas
aes podem ter privilgios polticos que garantam o controle da empresa por brasileiros);
II. garantir a eleio em separado de membros da administrao: so criadas classes que
servem para eleger certos membros (exemplo: os titulares de aes da classe A elegem o diretor da
companhia);
III. garantir que as aes possam ser convertidas em preferenciais: possibilitar que haja
mobilidade de aes com poder politico maior para aes com poder econmico maior.

13

Voc poderia determinar o reembolso de capital? "Em trs anos, haver reembolso de capital". Essa uma duvida na
jurisprudncia. Se isso for possvel, teramos uma grande flexibilidade no sistema. Permitira criar inmeras clausulas de
aes, criando regras para converso de aes ordinrias em aes futuras. Voc poderia utilizar esse mecanismo para
se colocar em determinada posio, tornando-se, eventualmente, controlador.

As aes preferenciais tambm podem ter classes, mas tanto nas companhias fechadas
quanto nas companhias abertas (ao contrario das ordinrias, que s podem ter classes nas fechadas).
As principais so:
I. garantir a eleio em separado de membros da administrao: mesmo caso da classe de
aes ordinrias;
II. atribuio de direito de veto: atravs das classes as aes preferenciais podem adquirir
certo grau de poder politico, vetando certas mudanas no estatuto;
III. golden share: ao que d ao Estado poderes polticos especiais em relao sociedade,
independentemente da porcentagem do capital que esta ao represente (privatizao da Vale do
Rio Doce: o Estado possui uma golden share)"14.
A lei 10.303/01 disciplinou no direito brasileiro as chamadas golden shares, que so aes
criadas especificamente no cenrio de privatizao de empresas pblicas. Costumam ser detidas
pelo Estado, e, apesar de minoritrias, conferem o direito de veto ou o privilegio sobre
determinadas deliberaes feitas pelo Conselho de Administrao ou pela Assembleia das
companhias privatizadas. Tal lei estabeleceu que as golden shares so exclusivamente aes
preferenciais de classe especial, no podendo ser configuradas como ordinrias.
PELA analisa as consequncias das golden shares para o ordenamento jurdico societrio
brasileiro15, em especial em relao disciplina privada das companhias, uma vez que tais aes
representariam violaes de regras e princpios de direito societrio, como a proporcionalidade
entre direitos e participao acionria (uma vez que cria uma clara desproporo entre a
participao no capital social e os direitos conferidos por tal participao), a impessoalidade na
participao acionria (o Estado titular de uma golden share por caractersticas que lhe so
prprias, por exemplo, seu papel como "ente soberano que deve resguardar a observncia do
interesse nacional"), a igualdade entre os acionistas (um deles possui poderes muito superiores aos
dos demais), a deliberao por maioria (o titular de uma golden share pode ter o direito de veto,
que inviabilizaria a tomada de uma medida, ainda que deliberada por maioria vlida), e a livre
circulao de ttulos acionrios (as golden shares no podem ser negociadas na bolsa). A violao
destes princpios leva diversos autores a argumentarem que o instituto das golden shares implicaria
numa descaracterizao do tipo sociedade annima, prejudicaria a disperso acionria, retiraria o
poder de deciso dos acionistas, e seria contrrio eficincia do mercado de valores mobilirios
(uma vez que impede uma aquisio hostil da companhia). Por fim, a atribuio deste papel ao
Estado permitiria a influncia de interesses externos ao interesse social no interior da companhia.
2.3 LIMITAES CONTRATUAIS CIRCULAO DE AES (SEMINRIO)
O tema do seminrio de hoje a circulao de aes e as limitaes criadas contratualmente
circulao dessas aes. O limite pessoalizao das S.A. existe para garantir essa circulao.
preciso haver maior padronizao para permitir essa circulao. O texto do professor LAMY FILHO
apresenta um caso em que uma companhia de telefonia (de capital aberto) prev aes preferenciais
e ordinrias. As aes preferenciais da classe A tm preferncia instalao de terminal telefnico
e direito de reembolso com perda de direitos assinatura dos servios telefnicos. Quando o
acionista integralizar, ele adquirir esse direito. Caso ele queria vender as aes, esse direito ser
transferido. Uma empresa Y negociou a compra desses direitos at a assinatura de um contrato.

14

Conforme o caderno de Juliana Soares.

Embora o captulo que integre a bibliografia obrigatria apenas critique o instituto, importante notar que o
subsequente se chama "Necessidade de Crtica aos Argumentos Contrrios s Golden Shares".

15

Esses contratos so permitidos? So vlidos? Essas limitaes devem ser observadas ou no? O
texto do professor COMPARATO mais terico e coloca a questo de saber se possvel afastar o
direito de preferncia em razo do ato de um terceiro.
Grupo: possvel fazer limitao circulao das aes? Sim (seguem a tese do professor
COMPARATO). A impossibilidade desse limite, ademais, seria ilcita. Comparato faz uma distino
entre as S.A. de capital e as S.A. de pessoas. Nestas ltimas, haveria um intuitu personae maior do
que nas sociedades de capitais. Temos exemplos de limitao circulao de aes na
jurisprudncia norte-americana e francesa.
DISPOSITIVOS DA LEI DE S.A. RELEVANTES PARA O SEMINRIO:
Art. 16. As aes ordinrias de companhia fechada podero ser de classes diversas, em funo de:
I - conversibilidade em aes preferenciais;
II - exigncia de nacionalidade brasileira do acionista; ou
III - direito de voto em separado para o preenchimento de determinados cargos de rgos
administrativos.
Pargrafo nico. A alterao do estatuto na parte em que regula a diversidade de classes, se no for
expressamente prevista, e regulada, requerer a concordncia de todos os titulares das aes atingidas.
Art. 17. As preferncias ou vantagens das aes preferenciais podem consistir:
I - em prioridade na distribuio de dividendo, fixo ou mnimo;
II - em prioridade no reembolso do capital, com prmio ou sem ele; ou
III - na acumulao das preferncias e vantagens de que tratam os incisos I e II.
Art. 28. A ao indivisvel em relao companhia.
Pargrafo nico. Quando a ao pertencer a mais de uma pessoa, os direitos por ela conferidos
sero exercidos pelo representante do condomnio.
Art. 29. As aes da companhia aberta somente podero ser negociadas depois de realizados 30%
(trinta por cento) do preo de emisso.
Pargrafo nico. A infrao do disposto neste artigo importa na nulidade do ato.
Art. 30. A companhia no poder negociar com as prprias aes.
1o Nessa proibio no se compreendem:
a) as operaes de resgate, reembolso ou amortizao previstas em lei;
b) a aquisio, para permanncia em tesouraria ou cancelamento, desde que at o valor do saldo de
lucros ou reservas, exceto a legal, e sem diminuio do capital social, ou por doao;
c) a alienao das aes adquiridas nos termos da alnea b e mantidas em tesouraria;
d) a compra quando, resolvida a reduo do capital mediante restituio, em dinheiro, de parte do
valor das aes, o preo destas em bolsa for inferior ou igual importncia que deve ser restituda. 2o A
aquisio das prprias aes pela companhia aberta obedecer, sob pena de nulidade, s normas expedidas
pela Comisso de Valores Mobilirios, que poder subordin-la prvia autorizao em cada caso.
3o A companhia no poder receber em garantia as prprias aes, salvo para assegurar a gesto
dos seus administradores.
Art. 36. O estatuto da companhia fechada pode impor limitaes circulao das aes nominativas,
contanto que regule minuciosamente tais limitaes e no impea a negociao, nem sujeite o acionista ao
arbtrio dos rgos de administrao da companhia ou da maioria dos acionistas.
Pargrafo nico. A limitao circulao criada por alterao estatutria somente se aplicar s
aes cujos titulares com ela expressamente concordarem, mediante pedido de averbao no livro de
"Registro de Aes Nominativas".
Art. 109. Nem o estatuto social nem a assembleia geral podero privar o acionista dos direitos de:
I - participar dos lucros sociais;
II - participar do acervo da companhia, em caso de liquidao;
III - fiscalizar, na forma prevista nesta Lei, a gesto dos negcios sociais;
IV - preferncia para a subscrio de aes, partes beneficirias conversveis em aes, debntures
conversveis em aes e bnus de subscrio, observado o disposto nos artigos 171 e 172; (Vide Lei no
12.838, de 2013)
V - retirar-se da sociedade nos casos previstos nesta Lei.

 1o As aes de cada classe conferiro iguais direitos aos seus titulares.

2o Os meios, processos ou aes que a lei confere ao acionista para assegurar os seus direitos no
podem ser elididos pelo estatuto ou pela assembleia geral.
3o O estatuto da sociedade pode estabelecer que as divergncias entre os acionistas e a
companhia, ou entre os acionistas controladores e os acionistas minoritrios, podero ser solucionadas
mediante arbitragem, nos termos em que especificar.(Includo pela Lei no 10.303, de 2001)
Art. 118. Os acordos de acionistas, sobre a compra e venda de suas aes, preferncia para adquirilas, exerccio do direito a voto, ou do poder de controle devero ser observados pela companhia quando
arquivados na sua sede.(Redao dada pela Lei no 10.303, de 2001)
1o As obrigaes ou nus decorrentes desses acordos somente sero oponveis a terceiros, depois
de averbados nos livros de registro e nos certificados das aes, se emitidos.
2 Esses acordos no podero ser invocados para eximir o acionista de responsabilidade no
exerccio do direito de voto (artigo 115) ou do poder de controle (artigos 116 e 117).
3o Nas condies previstas no acordo, os acionistas podem promover a execuo especfica das
obrigaes assumidas.
4o As aes averbadas nos termos deste artigo no podero ser negociadas em bolsa ou no
mercado de balco.
5o No relatrio anual, os rgos da administrao da companhia aberta informaro assembleia
geral as disposies sobre poltica de reinvestimento de lucros e distribuio de dividendos, constantes de
acordos de acionistas arquivados na companhia.
6o O acordo de acionistas cujo prazo for fixado em funo de termo ou condio resolutiva
somente pode ser denunciado segundo suas estipulaes. (Includo pela Lei no 10.303, de 2001)
7o O mandato outorgado nos termos de acordo de acionistas para proferir, em assembleia geral ou
especial, voto contra ou a favor de determinada deliberao, poder prever prazo superior ao constante do
1o do art. 126 desta Lei.(Includo pela Lei no 10.303, de 2001)
8o O presidente da assembleia ou do rgo colegiado de deliberao da companhia no
computar o voto proferido com infrao de acordo de acionistas devidamente arquivado.(Includo pela Lei
no 10.303, de 2001)
9o O no comparecimento assembleia ou s reunies dos rgos de administrao da
companhia, bem como as abstenes de voto de qualquer parte de acordo de acionistas ou de membros do
conselho de administrao eleitos nos termos de acordo de acionistas, assegura parte prejudicada o direito
de votar com as aes pertencentes ao acionista ausente ou omisso e, no caso de membro do conselho de
administrao, pelo conselheiro eleito com os votos da parte prejudicada.(Includo pela Lei no 10.303, de
2001)
10. Os acionistas vinculados a acordo de acionistas devero indicar, no ato de arquivamento,
representante para comunicar-se com a companhia, para prestar ou receber informaes, quando
solicitadas.(Includo pela Lei no 10.303, de 2001)
11. A companhia poder solicitar aos membros do acordo esclarecimento sobre suas
clusulas.(Includo pela Lei no 10.303, de 2001)
Art. 171. Na proporo do nmero de aes que possurem, os acionistas tero preferncia para a
subscrio do aumento de capital. (Vide Lei no 12.838, de 2013)
1o Se o capital for dividido em aes de diversas espcies ou classes e o aumento for feito por
emisso de mais de uma espcie ou classe, observar-se-o as seguintes normas:
a) no caso de aumento, na mesma proporo, do nmero de aes de todas as espcies e classes
existentes, cada acionista exercer o direito de preferncia sobre aes idnticas s de que for possuidor;
b) se as aes emitidas forem de espcies e classes existentes, mas importarem alterao das
respectivas propores no capital social, a preferncia ser exercida sobre aes de espcies e classes
idnticas s de que forem possuidores os acionistas, somente se estendendo s demais se aquelas forem
insuficientes para lhes assegurar, no capital aumentado, a mesma proporo que tinham no capital antes do
aumento;
c) se houver emisso de aes de espcie ou classe diversa das existentes, cada acionista exercer a
preferncia, na proporo do nmero de aes que possuir, sobre aes de todas as espcies e classes do
aumento.

 2o No aumento mediante capitalizao de crditos ou subscrio em bens, ser sempre assegurado

aos acionistas o direito de preferncia e, se for o caso, as importncias por eles pagas sero entregues ao
titular do credito a ser capitalizado ou do bem a ser incorporado.
3o Os acionistas tero direito de preferncia para subscrio das emisses de debntures
conversveis em aes, bnus de subscrio e partes beneficirias conversveis em aes emitidas para
alienao onerosa; mas na converso desses ttulos em aes, ou na outorga e no exerccio de opo de
compra de aes, no haver direito de preferncia.
4o O estatuto ou a assembleia-geral fixar prazo de decadncia, no inferior a 30 (trinta) dias,
para o exerccio do direito de preferncia.
5o No usufruto e no fideicomisso, o direito de preferncia, quando no exercido pelo acionista at
10 (dez) dias antes do vencimento do prazo, poder s-lo pelo usufruturio ou fideicomissrio.
6o O acionista poder ceder seu direito de preferncia.
7o Na companhia aberta, o rgo que deliberar sobre a emisso mediante subscrio particular
dever dispor sobre as sobras de valores mobilirios no subscritos, podendo:
a) mandar vend-las em bolsa, em beneficio da companhia; ou
b) rate-las, na proporo dos valores subscritos, entre os acionistas que tiverem pedido, no boletim
ou lista de subscrio, reserva de sobras; nesse caso, a condio constar dos boletins e listas de subscrio e
o saldo no rateado ser vendido em bolsa, nos termos da alnea anterior.
8 Na companhia fechada, ser obrigatrio o rateio previsto na alnea b do 7o, podendo o saldo,
se houver, ser subscrito por terceiros, de acordo com os critrios estabelecidos pela assembleia-geral ou
pelos rgos da administrao.

3 - TTULOS EMITIDOS PELAS SOCIEDADES: DEBNTURES, PARTES BENEFICIRIAS

BNUS DE SUBSCRIO

ARAGO, Paulo Cezar. Opes de compra de aes e bnus de subscrio. Doutrinas essenciais de Direito
Empresarial. v. 8. So Paulo: RT, p. 281. Revista dos tribunais online.

3.1 DEBNTURES
As debntures so uma modalidade de ttulo emitido pela companhia, que conferem a seu
titular um crdito em relao companhia. Se a ao um investimento de risco, na qual o
montante a ser recebido pelo acionista ser consequncia do desempenho da companhia. As
debntures so um instrumento de dvida, sendo, assim, uma garantia certa do valor a ser pago.
Suas caractersticas so flexveis, podendo ela ser muito parecida com uma ao, ou conversvel em
aes (e, enquanto ttulo mobilirio, esto sujeitas fiscalizao por parte da CVM, nos termos do
art. 19 da lei 6.835/76). Ainda, como qualquer instrumento de dvida, elas podem ter garantias
reais, flutuantes ou nenhuma garantia. Uma companhia pode emitir quantas debntures desejar,
desde a soma de seus valores no exceda o montante do capital social (conforme o art. 60 da lei das
S.A.s).
A finalidade econmica da debnture , como a da ao, permitir a captao de recursos do
pblico pela companhia. Elas podem ser pblicas (emitidas para o pblico em geral) ou particulares
(emitidas a uma pessoa especfica). So emitidas pela Assembleia Geral, que delimita suas
caractersticas (seu valor, de que maneira ele poder ser exigido, etc.). Ento, aquele que deseja
adquirir uma debnture a subscreve, pagando seu preo e tornando-se titular de tal crdito em
relao companhia.
No caso brasileiro e internacional, o ttulo mais comum e mais usado. uma forma de
endividamento das companhias por meio da emisso de um "bnus". Ela est ligada origem das
companhias, tendo sido usada pela Companhia das ndias Orientais dos Pases Baixos. As empresas

antigas se financiavam pela emisso desse bnus. A debnture, de fato, um ttulo de dvida
coletiva e um instrumento de financiamento das dvidas.
Um dos elementos da debnture o agente fiducirio (no direito ingls: trustee). Esse
agente defende o interesse de todos os debenturistas e seu papel fiscalizar. Se a companhia no
respeita os termos da escritura das debntures, o trustee (agente fiducirio) ir representar os
debenturistas e discutir esse assunto com a companhia. O agente fiducirio pode convocar uma
assembleia de debenturistas.
A debnture uma ferramenta extremamente interessante, uma alternativa aos bancos. Por
que, ento, ela no to explorada por ns? Isso ocorre porque a participao dos agentes
fiducirios no Brasil ainda precisa se desenvolver. Aqui, eles so escolhidos pela companhia e tm
uma atitude muito passiva. Alguns esto absolutamente desinformados para poder proteger os
interesses dos debenturistas. Poderamos, ainda, criticar a legislao brasileira, pois ela no facilita
o acesso das empresas pequenas e mdias a esse mercado. Essas empresas, em geral, no sabem
como emitir debntures.
3.2 PARTES BENEFICIRIAS
So similares s debntures. Elas do direito a uma porcentagem do lucro da empresa e
tambm so conversveis em aes. Dessa forma, elas podem exigir um aumento de capital (caso
tenham previso e as condies ocorram). As debntures, por outro lado, do direito a uma
cobrana de juros, que seriam devidos mesmo que a companhia no gere lucro. Em relao s
partes beneficirias, preciso que a empresa d lucro para obter retorno financeiro.
A pergunta que se coloca a respeito delas : seriam ttulos de dvida ou ativos/capital? A
resposta mais comum que so dvidas. As partes beneficirias podem ou no ser convertidas em
aes. Se forem conversveis, a empresa ter retorno daquele valor, ento ele no faz parte do
capital da companhia (uma vez que o capital, por sua intangibilidade e irrevogabilidade, no pode
ser retirado).
Um dos direitos dos acionistas que dado aos detentores de partes beneficirias o direito de
fiscalizao. Por qu? Ao contrrio das debntures, no h a certeza do pagamento de juros,
havendo dependncia do lucro da empresa. Em relao a quem pode adquiri-las, as partes
beneficirias so "hbridas": podem ser oferecidas ao mercado, mas tambm a acionistas, etc.
3.3 BNUS DE SUBSCRIO
Os bnus de subscrio tm uma caracterstica diversa das partes beneficirias, que servir
como um instrumento especulativo.16 ARAGO os define como "a incorporao, um certificado
negocivel, do direito a subscrever certo nmero de aes de uma companhia a determinado preo,
durante dado perodo". H a possibilidade futura de exercer o poder de subscrever aes dessa
companhia. O bnus de subscrio serve como um benefcio para quem em algum momento
investiu na companhia dado aos subscritores de aes e debntures. O texto de ARAGO diz algo
diferente, pois ele pensa na prtica mais do que na legislao. Para ele, so os bnus de subscrio
"um ttulo suplementar passvel de emisso pela companhia para alienao onerosa ou para
atribuio, como vantagem suplementar, aos subscritores de emisses de aes ou debntures, com
vistas a facilitar sua colocao, mediante o oferecimento de vantagens suplementares".

16

A legislao diz algo contraditrio: os bnus seriam recompensas por servios prestados companhia. No entanto,
esses sujeitos no prestaram servios, eles contriburam com capital.

O raciocnio de quem adquire o bnus de subscrio o seguinte: a empresa ainda exerce

atividades de risco (transgresses da lei, etc.). Quando a empresa deixar de exercer atividades de
risco, eu me tornarei acionista. Se a companhia for profissionalizada, eu subscreverei o capital.
Qual a vantagem disso? Na poca em que eu comprei o bnus, a ao valia menos do que vale
hoje. Eu pagarei um valor menor pela ao. A ideia beneficiar quem investiu quando a empresa
era pequena. O valor das aes j considera essa possibilidade futura.
O comprador tambm pode se comprometer a pagar um valor maior por esses bnus se ele
apostar que a companhia vai valer mais no futuro. Ele far, em contrapartida, algumas exigncias:
que o controlador corte os gastos da empresa com familiares, que ele se mude para uma sede menos
luxuosa, etc. Assim, a empresa se torna mais lucrativa por meio de uma reorganizao de bens.
ARAGO diz que a lgica do bnus de subscrio justamente essa.
Esses bnus de subscrio tambm so valores mobilirios, ou seja, eles circulam, porque o
valor do bnus ser menor do que o valor da ao no futuro. As debntures tambm podem ser
consideradas "especulativas" em certo sentido, pois voc aposta que a empresa no vai falir. A
diferena do bnus de subscrio para as formas anteriores que voc no necessariamente
capitaliza a companhia no momento de aquisio dos bnus. Outra diferena que a emisso de
bnus e partes beneficirias pode ser feita de forma gratuita, o que no ocorre com a debnture. Na
debnture, voc fez um emprstimo.
Esse fenmeno dos bnus de subscrio muito similar indstria de private equity. Essas
empresas de private equity fornecem capital a outra empresa e, em troca, exigem mudanas na
organizao, estruturao e operaes da empresa alvo. No futuro, elas se beneficiaro da
valorizao dessa empresa alvo.
3.4 OPES DE COMPRA DE AES
Segundo ARAGO, "a opo de compra de aes representa um direito, de natureza
contratual, com base no qual o seu titular, administrador ou empregado da companhia, ou pessoa
natural que lhe preste servios ou a outra sociedade controlada, pode subscrever, nas condies
aprovadas na Assembleia Geral, aes de emisso da companhia, pagando o respectivo preo". So
semelhantes aos bnus de subscrio em vrios aspectos - por exemplo, no so ttulos de dvida.
Contudo, ao contrrio destes, elas no so transferveis por endosso ou tradio. Enquanto os bnus
so de transferncia onerosa, as opes so gratuitas, como maneira de remunerar uma prestao de
servios. Neste sentido, elas representam um direito pessoal do beneficirio, ao qual ser permitida
a participao na companhia a que presta servios. Seu lucro est sujeito contingncia do
mercado, assim como qualquer outra ao.
Ser a Assembleia Geral responsvel por emitir as opes e estabelecer seus beneficirios por
meio de critrios gerais (como o tempo de servio, remunerao e assim por diante). Igualmente, a
Assembleia definir o preo das aes a serem ofertadas (ARAGO recomenda que tal preo seja
fixado tendo em base o preo de mercado de tais aes). Ainda, as opes devero ter estabelecido
um prazo de exerccio - um perodo de carncia no qual no ser lcito ao subscritor vend-la em
consequncia de uma conjuntura de mercado favorvel.
A opo de compra de aes no tem natureza salarial: conforme ARAGO, "a companhia no
est efetuando nenhum pagamento ao empregado de natureza retributiva, muito menos atribuindolhe direito participao nos lucros. Ao contrrio, a companhia est permitindo, por deliberao
assemblear, que o empregado possa subscrever aes a um preo preestabelecido, conservando-as
ou no em seu patrimnio [...]. A vantagem eventualmente obtida pelo empregado em caso de
revenda das aes ou quando da percepo dos dividendos, alm de seu evidente carter aleatrio

(o que exclui a possibilidade de se falar em gratificao ajustada, ou, mesmo, em ajuste tcito),
resulta de pagamento feito pela companhia (os dividendos) ou por terceiros (o preo de revenda das
aes) por fato alheio prestao de servios, afastando, tambm, qualquer assimilao s verbas
salariais pagas por terceiros mas em funo dos servios prestados, tais como as gorjetas".
3.4 COMPARAO ENTRE AS MODALIDADES DE TTULOS
Debnture

Partes Beneficirias

Bnus
Subscrio

Quem Adquire

Mercado

Subscritores
de
aes ou debntures
(art. 77)

Administradores,
empregados,

Aumento de Capital
(art. 166, III)

Somente
na
converso em aes

Exerccio

Exerccio

Limite de Emisso

Revogado (art. 60),

capital autorizado
Permitida, mas para
converso
em
estatuto (art. 59, 1)
Possvel ( ttulo de
dvida)
Possvel (art. 57)

Mercado
(ou
fundadores,
acionistas
ou
terceiros
como
remunerao)
Somente
na
converso em aes
(art. 48, 20)
No

Capital autorizado
(art. 75)
Permitido

Capital autorizado
(art. 168, 3)
Permitido

Prazo de exerccio

Prazo de exerccio

No aplicvel

No aplicvel

Livre
No

No
No

No

No

Possivelmente
Capital

No
Capital

Companhia Aberta

Resgate/Vencimento
Conversvel
em
Aes
Circulao
Presena de Agente
Fiducirio (trustee)
Assembleia
dos
Detentores
Valor Mobilirio
Capital ou Dvida

Livre (art. 63)

Sim (art. 66)
Art. 71
Possivelmente
Dvida (art. 52)

Vedado (art. 47,

pargrafo nico)
Possvel (art. 46,
2)
Possvel (art. 46,
2)
Livre
Possvel (art. 51,
3)
Art. 51 (modificao
de direitos)
Possivelmente
Dvida (art. 46)

de

Opes de Compra
de Aes

H uma gradao entre os ttulos descritos. A debnture est voltada para o mercado, para o
financiamento da companhia, enquanto os outros ttulos se aproximam da remunerao de pessoas
que contribuem para a empresa. Com a opo de compra de aes, voc remunera os
administradores, os empregados, os prestadores de servios (advogados, contadores). A natureza
especulativa praticamente no existe (ou no deveria existir) nessa modalidade. Ela , em realidade,
uma forma de estmulo aos empregados sem contrapartida, no tendo a natureza especulativa dos
outros trs modelos.
Como funciona isso? Suponhamos que voc controle uma empresa e crie um plano geral com
opes de compra de aes que podem ser emitidas, sendo mais generoso com os administradores e
eventualmente menos generoso com outros empregados. Cada um dos empregados saberia o
momento que poderia exercer essas opes e adquirir essas aes: dentro de um ano. Ele, portanto,
trabalha durante um ano para fazer a companhia se valorizar e, por conseguinte, valorizar aquela
ao futura que ele ter. Eventualmente, ele trabalha muito bem para a companhia e consegue
vrios novos contratos e vrios clientes. Ele subscreve e integraliza as aes, recebendo um valor

muito mais alto, para o qual ele contribuiu. Assim, esse modelo um incentivo para trabalhar bem
para a companhia.
Apesar do objetivo declarado, a opo de compra de aes apontada por muitos como a
origem da crise de 2008. O que pode dar errado? Os funcionrios detentores dessas opes
comeam a dar um monte de boas (e falsas) informaes para o mercado tendo por objetivo
valorizar as aes. Quando chega o momento, eles exercem seu direito e, imediatamente, vendem
suas aes. Aquele estmulo para trabalhar acabou. Se esses funcionrios forem espertos, eles se
mandam para o exterior assim que as coisas comeam a ruir. Como remediar essa situao? Voc
poderia impedir que a pessoa venda as aes lodo aps exercer seu direito. Nos EUA, h o
mecanismo de clawback, por meio do qual voc "agarra as aes de volta" em circunstncias
especiais. Se os funcionrios produziram informaes falsas, a companhia toma de volta as aes
que tinha dado para aqueles funcionrios.
3.5 DEBNTURES PERPTUAS COM PARTICIPAO NOS LUCROS (SEMINRIO)
O seminrio de hoje fala mais sobre contabilidade do que sobre direito societrio. O
problema a diferenciao entre o que dvida e o que capital. Uma empresa emitiu debntures
perptuas com pagamentos apenas de participao nos lucros da empresa. No entanto, as
debntures tpica so ttulos de dvida. Elas tm prazo e clculo para remunerao. Nesse caso, elas
no tinham prazo e no estabeleciam a frmula de clculo na sua escritura. Ento como contabilizar
isso, sendo formalmente dvida e materialmente capital?
O grupo entende que foi emitida uma debnture perptua com participao nos lucros. As
debntures tradicionais tm juros e prazo. A debnture do caso atpica e se aproxima muito das
aes preferenciais, que tambm no tm prazo de retorno e esto vinculadas ao lucro da empresa.
As aes preferenciais, assim como essa debnture atpica, tambm no tm previsibilidade. No
entendimento do grupo, debntures perptuas no devem ser permitidas, pois causam prejuzo para
os acionistas. Voc no poderia criar essa obrigao perptua.
DISPOSITIVOS DA LEI RELEVANTES PARA O SEMINRIO:
Art. 52. A companhia poder emitir debntures que conferiro aos seus titulares direito de crdito
contra ela, nas condies constantes da escritura de emisso e, se houver, do certificado.
Art. 55. A poca do vencimento da debnture dever constar da escritura de emisso e do certificado,
podendo a companhia estipular amortizaes parciais de cada srie, criar fundos de amortizao e reservar-se
o direito de resgate antecipado, parcial ou total, dos ttulos da mesma srie.
4o A companhia poder emitir debntures cujo vencimento somente ocorra nos casos de inadimplncia
da obrigao de pagar juros e dissoluo da companhia, ou de outras condies previstas no ttulo.

4- DIREITOS
FINANCEIRAS

DEVERES

DOS

ACIONISTAS, DIVIDENDOS

DEMONSTRAES

COMPARATO, Fabio Konder. O direito ao lucro nos contratos sociais. In: Direito Empresarial: So Paulo, Saraiva,
p. 150-157.
LEES, Lus Gasto Paes de Barros. Do direito do acionista ao dividendo. So Paulo: Obelisco, 1969, p. 255-313.

No Brasil, no temos uma tradio de valorizar os acionistas. Historicamente, o acionista

visto como um mero explorador, em oposio ao empresrio, visto como heri. Nossa legislao,
por conseguinte, valoriza muito o acionista controlador (que exerceria o real papel de empresrio).
No existe, alis, um "captulo" na legislao sobre os direitos dos acionistas. preciso fazer uma

leitura sistemtica da legislao para identificar esses direitos. A doutrina tambm nos informa
sobre eles.
Vimos que os detentores de partes beneficirias, por exemplo, possuem o direito de
fiscalizao. Os direitos dos debenturistas e dos credores esto, respectivamente, nos arts. 231 e
232-234 da lei de S.A. Os direitos dos acionistas, ento, seriam relacionados consecuo do
objeto e do objetivo da companhia. Independente se o acionista majoritrio ou minoritrio, todos
possuem os mesmos direitos.
4.1 DIREITO DE PARTICIPAR NOS LUCROS
Art. 190. As participaes estatutrias de empregados, administradores e partes beneficirias sero
determinadas, sucessivamente e nessa ordem, com base nos lucros que remanescerem depois de deduzida a
participao anteriormente calculada.
Pargrafo nico. Aplica-se ao pagamento das participaes dos administradores e das partes
beneficirias o disposto nos pargrafos do artigo 201.
Art. 191. Lucro lquido do exerccio o resultado do exerccio que remanescer depois de deduzidas as
participaes de que trata o artigo 190.
Art. 192. Juntamente com as demonstraes financeiras do exerccio, os rgos da administrao da
companhia apresentaro assembleia geral ordinria, observado o disposto nos artigos 193 a 203 e no
estatuto, proposta sobre a destinao a ser dada ao lucro lquido do exerccio.

considerado o mais importante direito dos acionistas. As S.A.s so um instrumento para o

desenvolvimento da economia nacional. Afinal, elas so um importante veculo para investimentos
de grande monta (e talvez o mais o importante). No entanto, para que haja um mercado de
investimento, necessrio haver concomitantemente um histrico de benefcio econmico. A
distribuio de dividendos um sinal desse benefcio econmico. A Bolsa de Valores um dos
sintomas da sade financeira de uma nao. O Ibovespa considera o valor das maiores companhias
brasileiras para produzir seu ndice. Mesmo no havendo relao direta disso com a diviso de
dividendos, um dos elementos usados para calcular o valor dessas companhias a capacidade
futura e histrica de distribuir dividendos.
Outro argumento apontado por professores de direito e economistas para explicar a
preponderncia desse direito a finalidade da sociedade. Em muitos livros, as sociedades so
caracterizadas como um esforo coletivo para obter lucro. Essa viso, no entanto, no parece
correta. Na prtica, existem muitas empresas que no distribuem dividendos para valorizar suas
aes (e preferem reinvestir tudo na empresa). A lgica do lucro apenas um dos objetivos dos
investidores, um dos interesses sociais.
Este direito no significa que os acionistas tenham direito a receber algum lucro. Caso haja
dividendos a serem partilhados, ento os acionistas tm direito a receber sua parcela; caso no
haja, dever dos acionistas suportar a perda, dado o risco envolvido na atividade empresarial.
Como afirma COMPARATO, os acionistas de uma empresa partilham o interesse no
desenvolvimento da atividade social, sendo este o objeto do contrato entre eles. Seu objetivo incide
sobre a finalidade do exerccio desta atividade. Isso no significa, claro, que os acionistas devero
todos exercer a mesma atividade; significa que de interesse comum que ela seja exercida, dentro
de eventuais divises de tarefas que se estabeleam. Assim, "o objetivo especfico do contrato de
sociedade , sempre, a produo e partilha de lucro entre os scios". LEES afirma que o fim
lucrativo possui dois aspectos: um objetivo, ou seja, o fato de que toda sociedade annima possui o
lucro como finalidade, e um subjetivo, ou seja, a obrigao de que tal lucro seja dividido entre os
acionistas.

O objetivo de lucro , evidentemente, comum a todos os integrantes da companhia (do

contrrio no haveria estmulo para o desenvolvimento da atividade empresarial); contudo, ele no
representa um resultado necessrio da atividade empresarial17. Assim, afirma o autor que o direito
dos scios aos lucros sociais existe apenas no que diz respeito ao "direito de participar dos lucros
sociais j apurados e direito de crdito ao pagamento de sua quota-parte nos lucros cuja distribuio
foi deliberada". Quando existe apenas a expectativa ou possibilidade de lucro, os acionistas no
possuem direito algum a ele, justamente por seu carter futuro e incerto.
Afirma COMPARATO que este direito dos scios aos dividendos apurados seria um interesse
ocasionalmente protegido: elaborado pela primeira vez no direito administrativo, ele diz respeito
"posio do administrado que, embora no tenha direito a determinado bem, pode, no entanto, agir
contra a administrao pblica pela inobservncia das normas legais que regem a sua atividade".
Reconheceu-se posteriormente que o interesse dos acionistas seria deste gnero, no apenas no que
diz respeito aos lucros, mas tambm a alguns direitos de carter extrapatrimonial, como o interesse
em eleger um administrador para a companhia. Significa que o acionista tem o direito de exigir que
sejam exercidas as atividades da empresa de maneira tica e de acordo com as normas legais e o
estatuto social, e de exigir que os administradores e acionistas controladores no ajam em interesse
prprio, prejudicando a sociedade como um todo. um interesse diverso daquele do debenturista;
enquanto credor, o debenturista tem direito a receber um valor certo, o de seu ttulo de crdito.
Igualmente, o valor das partes beneficirias no afetado caso a companhia venha a tornar-se
insolvente.
A concluso desta reflexo que no possvel haver contrato social que exclua algum scio
da participao nos lucros - e nas perdas - que a sociedade venha a obter no exerccio de sua
atividade empresarial.
"LEES diz que a anlise deste aspecto das sociedades annimas pode ser melhor explicada se
dividida em cinco tpicos: 1) o princpio da maioria e os direitos individuais dos acionistas; 2) os
direitos individuais e as teorias subjetivistas; 3) os direitos individuais e as teorias objetivistas; 4)
os direitos individuais como direitos subjetivos; 5) as diretrizes jurdicas do direito do acionista ao
dividendo.
Sobre o primeiro tpico, possvel dizer que o princpio da maioria que hoje integra a
disciplina das sociedades annimas resultado de sua evoluo histrica: em sua origem, a
sociedade annima estava intimamente ligada aos interesses do Estado e sua administrao possua
carter oligrquico, tendo os scios ou acionistas pouco ou nenhum poder de determinao em
relao aos rumos da empresa; a mudana da conjuntura politica, especialmente aps a Revoluo
Francesa de 1789, fez com que a sociedade annima passasse a adquirir um aspecto mais
democrtico em sua administrao - disso decorreu a soberania da Assembleia na sociedade
annima, que , at os dias atuais, regida pelo princpio da maioria (ou seja, pela ideia de "sufrgio
universal" em termos de sociedade). A nova concepo democrtica implicou tambm na diviso
de poderes: a Assembleia corresponderia ao Poder Legislativo da sociedade, ao passo que a
Administrao ou Conselho Administrativo corresponderia ao Poder Executivo, sendo o segundo
subordinado ao primeiro. Esta nova configurao gerou problemas importantes a serem resolvidos,
como os de abuso da maioria, proteo da minoria, direitos individuais dos acionistas e a limitao
ou controle dos rgos dirigentes da sociedade.

17

Entretanto, COMPARATO afirma que isso no torna o contrato de sociedade aleatrio; dado que os contratos aleatrios
dizem respeito "a uma relao de intercmbio de prestaes", ao contrrio do contrato de sociedade, que plurilateral,
colocando-se todas as partes ao lado das outras para conquista de um objetivo comum.

A lei francesa foi a que deu origem a esta nova concepo de sociedade por aes e foi
elaborada de uma perspectiva essencialmente contratualista. Por causa disso, limitava o poder da
maioria na sociedade, mas dificultava suas adaptaes s novas necessidades econmicas e
politicas (as alteraes no estatuto estavam sujeitas a limites muito rigorosos); o principio da
maioria era admitido, mas ainda restava o problema de regulament-lo para que no se tornasse
instrumento de abuso e prepotncia. Foram contrapostos, inicialmente, limites subjetivos e, depois,
objetivos. Foram concebidos novos meios de proteger os acionistas minoritrios, tendo sido
derrubada a imutabilidade do estatuto social - desta forma que so descobertos os direitos
individuais dos acionistas, inderrogveis por deliberao da maioria.
Sobre o segundo tpico (teorias subjetivistas), a primeira das teorias a chamada teoria das
bases essenciais. Segundo ela, assim que o acionista subscreve sua quota, aceita se sujeitar
vontade da maioria, mas est vontade no , de forma alguma, ilimitada e absoluta; preciso
distinguir entre as disposies estatutrias inderrogveis, ou seja, as que constituem as bases
essenciais da sociedade, e as disposies de carter secundrio (cabendo apenas a estas ltimas a
soberania da maioria). Esta teoria, no entanto, tinha muitos problemas em sua aplicao prtica,
pois era muito difcil distinguir quais eram as bases essenciais da sociedade e quais eram as normas
secundrias. A teoria dos direitos prprios, por outro lado, dizia outra coisa: de acordo com esta
teoria, os poderes da maioria eram restritos no porque existiam normas sobre a sociedade que no
poderiam ser alteradas por ela, mas sim porque existiam direitos que so inerentes posio de
scio e que no podem ser retirados. Era, no entanto, difcil definir um direito prprio do acionista
dentro da sociedade (ficando esta definio muitas vezes a cargo do arbtrio do jurista ou
magistrado). A grande diferena entre as duas teorias que a teoria das bases essenciais atribui a
limitao dos poderes da maioria interpretao das vontades dos scios, o passo que a dos direitos
prprios a atribui prpria natureza das coisas dentro da sociedade.
Para corrigir o problema da teoria dos direitos prprios, o legislador procurou fixar os
domnios dos direitos prprios e intangveis dos acionistas. Esta teoria surgiu no direito francs e,
mais tarde, foi acolhida tambm pelo direito alemo. Ela serviu de base para a criao, no direito
alemo, de mais trs teorias subjetivistas. A primeira era a teoria da essencialidade das clusulas
estatutrias, segundo a qual a regra de que o ato constitutivo pode ser modificado por deciso da
maioria encontra seu limite na determinao de que toda clusula que tenha importncia vital para
aquele que vira a fazer parte da sociedade no pode ser suprimida ou alterada sem o consentimento
do acionista, configurando direito individual do mesmo (o critrio utilizado era o do "acionista
mdio", que no era suficientemente objetivo e trazia problemas). A segunda era a teoria da
utilidade, segundo a qual consistiam em direitos prprios do acionista algumas situaes subjetivas
que fossem de grande utilidade para o acionista (esta teoria apresenta problemas porque a
identificao do direito se faz com base na utilidade pessoal para o scio). A terceira e ltima era a
teoria da boa-f, de acordo com a qual o que limita os poderes da maioria a obrigao de agir com
boa-f nas relaes entre os scios, de modo que qualquer deciso tomada pela maioria que no
seja benfica para o interesse da sociedade uma deciso ilegal (esta teoria padece do mesmo
problema das outras: exige juzos de carter exclusivamente subjetivo).
Para tentar corrigir as deficincias das teorias subjetivistas, surgem as teorias objetivistas
(terceiro tpico de que trata o autor). Estas teorias foram desenvolvidas em princpio pelos alemes
e, depois, pelos italianos. Os alemes se basearam em dois dispositivos legais para elaborar suas
teorias. O primeiro foi o pargrafo 35 do BGB, que dizia que os direitos dos membros de uma
associao no podem ser afetados por decises tomadas em assembleia-geral sem o consentimento
dos mesmos (dispositivo aplicvel tambm s sociedades por aes). A definio dos direitos

prprios dos acionistas, de acordo com este dispositivo, seguiu dois caminhos: uns acreditavam que
os direitos prprios eram apenas os concedidos aos acionistas privilegiados, no comuns; outros
achavam que os direitos prprios eram caractersticos a todos os acionistas da sociedade, sem
distino (sendo estes a minoria).
O outro dispositivo o art. 646 do cdigo suo das obrigaes, que dizia que os acionistas
no podem ser privados, sem sua concordncia, dos direitos adquiridos em virtude de sua condio
de scios (eram considerados direitos adquiridos aqueles que, em virtude de disposio legal ou
estatutria, no dependem de deciso da assembleia ou da administrao, ou que derivam da
faculdade de participar da assembleia). A diferena dos direitos adquiridos suos para os direitos
prprios alemes que estes ltimos eram indisponveis, ao passo que os primeiros poderiam ser
suprimidos se houvesse concordncia dos acionistas.
Os italianos, inspirados nos direitos prprios alemes, em seu cdigo comercial de 1882,
consagraram o princpio da maioria e listaram os direitos individuais que cabiam a cada scio
(dentre eles, os direitos de voto e de recesso). Depois disso, a disciplina destes direitos evoluiu em
dois sentidos distintos: primeiro, na incorporao de algumas posies subjetivas ocupadas pelos
scios como direitos individuais (por inspirao alem) e, segundo, pelo esclarecimento do
conceito de direito individual. Na tentativa de elaborar uma dogmtica dos direitos individuais, a
doutrina italiana adotou, majoritariamente, as expresses "direito indisponvel" e "direito
inderrogvel". Foram sendo criadas categorias de direitos dos scios para tentar definir no que
exatamente consiste um direito indisponvel ou inderrogvel. Nesta tentativa de elaborar uma teoria
geral dos direitos prprios do acionista, surge a dvida sobre a possibilidade ou impossibilidade de
caracterizar certos direitos como direitos subjetivos dos acionistas (Bertini um dos autores que
acredita que no possvel).
Apesar das crticas que so formuladas, at hoje aceita na doutrina a distino entre direito
objetivo e direito subjetivo (o que se relaciona ao quarto tema tratado pelo autor, que o dos
direitos dos acionistas como direitos subjetivos). O direito objetivo consiste na norma de conduta
editada pelo poder pblico, ao passo que o direito subjetivo consiste na faculdade ou poder que
estas normas atribuem s pessoas, de agir ou no de certa maneira. Foram feitas muitas tentativas
de definio do direito subjetivo; a definio que prevalece atualmente que o direito subjetivo
um poder de querer, tutelado pelo direito e cuja existncia independe de seu exerccio (caracterizase por uma combinao entre o elemento volitivo e o teleolgico): o direito subjetivo se caracteriza
por uma vontade dirigida a um fim e este fim consiste na realizao de um interesse, protegida pelo
direito.
Os elementos constitutivos do direito subjetivo so, portanto, o poder subjetivo, o interesse e
a submisso ao direito objetivo. Ao lado dos direitos subjetivos, existem tambm situaes
jurdicas singulares que nascem do reflexo de regras jurdicas objetivas - da a dificuldade de
distinguir os direitos subjetivos destes chamados "direitos reflexos". Estes reflexos surgem quando
a norma jurdica objetiva no tem a finalidade de tutelar interesses individuais, mas sim interesses
coletivos - diferena entre os interesses tutelados que reside a diferena entre as situaes reflexas
e os direitos subjetivos. LEES acredita que os direitos mnimos que a lei assegura aos scios na
sociedade annima (atribuindo a eles intangibilidade de forma taxativa e expressa) constituem sim
autnticos direitos subjetivos, pois so poderes de ao que a lei atribui aos scios para a satisfao
de seus interesses.
O quinto e ltimo tema tratado pelo autor o do direito do acionista ao dividendo. O direito
do acionista ao lucro social concebido como um direito subjetivo inerente posio de scio da
companhia. Toda sociedade annima se dedica a alguma atividade lucrativa e o interesse que existe

 de distribuio dos lucros aos scios. Desta forma, o escopo lucrativo e o direito aos lucros so
dois elementos, um objetivo e um subjetivo, de uma mesma fatispcie dentro das sociedades
annimas. necessrio distinguir a mera expectativa do direito expectativo: no caso de algum que
pode ser herdeiro de uma herana, existe mera expectativa de direito, pois a pessoa pode morrer e
no deixar bens para a sucesso enquanto no houver a morte e os bens para serem distribudos,
no existe direito); no caso de uma promessa de compra e venda de imvel, no entanto, mesmo que
a compra e venda de fato no se concretize, existe um direito inegvel gerado pela promessa. O
direito do acionista ao dividendo direito expectativo: para o autor, o direito existe, ainda que
esteja sujeito ao acontecimento de um fato futuro (que a existncia de lucro a ser distribudo)"18.
4.2 DIREITO DE VOTO
S aplicvel s aes com direito de voto. No direito norte-americano, o interesse social
atender ao interesse dos acionistas, independente se isso significar reinvestir todos os lucros ou a
distribuio de todos os dividendos. O direito de voto a forma de expresso do interesse dos
acionistas.
A polmica mais comum est relacionada possibilidade de ter um nmero substancial de
aes preferenciais, o que poderia deturpar o direito de voto, j que este seria restrito a poucos.
Contudo, de acordo com a CVM, no h deturpao desde que seja respeitada a legislao e
protegido o direito de voto daqueles que o tm.
Ainda, no Brasil, tambm temos o impedimento das aes de voto plural (em que uma ao
d direito a mais de um voto. Ver a aula 3).
4.3 DIREITO FISCALIZAO (BALANO)
Art. 133. Os administradores devem comunicar, at 1 (um) ms antes da data marcada para a realizao
da assembleia geral ordinria, por anncios publicados na forma prevista no artigo 124, que se acham
disposio dos acionistas:
I - o relatrio da administrao sobre os negcios sociais e os principais fatos administrativos do
exerccio findo;
II - a cpia das demonstraes financeiras;
III - o parecer dos auditores independentes, se houver.
IV - o parecer do conselho fiscal, inclusive votos dissidentes, se houver; e (Includo pela Lei no 10.303,
de 2001)
V - demais documentos pertinentes a assuntos includos na ordem do dia.

um dos direitos mais restritos efetivamente. Os acionistas majoritrios e minoritrios so,

em teoria, iguais. No entanto, caso o acionista majoritrio indique algum de extrema confiana ou
ele prprio para a administrao da empresa, o acionista minoritrio pode no ter acesso a nenhuma
informao.
Para ter as informaes necessrias sobre a empresa, o acionista minoritrio precisa ter acesso
sua estrutura contbil. No entanto, para saber de onde vieram os nmeros, esse acionista
precisaria revisar toda a documentao contbil da companhia 19 (anlises de patrimnio,
investimentos, etc.). O balano da empresa pode estar errado. quase impossvel que um nico
acionista, sem conhecimentos avanados de contabilidade, seja capaz de efetivamente entender a
totalidade de informaes.

18

Resumo elaborado por Juliana Soares.

A contabilidade a forma mais sofisticada do controle de propriedade. Ela permite controlar um patrimnio
gigantesco. No exterior, os relatrios de dados contbeis so extremamente detalhados chegando a 50 paginas. Aqui,
apesar da lei exigir a entrega de um relatrio, a tendncia que eles sejam muito diferentes entre si, e a maioria muito
superficial.

19

Por que a legislao no prev mecanismos de transparncia mais efetivos para o acionista
minoritrio? Em primeiro lugar, devido ao sigilo. Um acionista pode ser de uma companhia
competidora. Ele poderia explorar informaes estratgicas para investir em outras empresas. Em
segundo lugar, h nosso preconceito histrico contra os acionistas minoritrios. Achamos que esse
acionista no tem nenhum valor. Isso fica claro quando percebemos que a legislao no tem
nenhum mecanismo para impedir o controlador de se tornar, direta ou indiretamente, o
administrador da empresa. O argumento invocado que o controlador "o maior interessado".
Ser? Poderamos selecionar os administradores entre os melhores do mercado. A pior coisa que
pode acontecer numa companhia so os "benefcios privados do controle", isto , a orientao da
companhia pelos interesses do controlador, contrariando os interesses da sociedade (ex. uso de
informao privilegiada, uso de propriedades da sociedade para fins privados, etc. - ver o direito do
acionista ao lucro).
A boa legislao societria no deve partir do pressuposto de que as pessoas agiro de boa f,
mas sim de que as pessoas tentaro roubar a empresa. As S.A.s so to rpidas, to dinmicas e to
complexas que, se as regras jurdicas no forem claras e objetivas, elas no sero efetivas.
Para obterem informaes e fiscalizarem a empresa, os acionistas minoritrios poderiam
pedir a constituio de um conselho fiscal pela Assembleia Geral. Antigamente, todas as decises
eram tomadas por maioria. A legislao foi alterada e hoje permitido a cada um dos membros
pedir informaes. No entanto, algumas companhias fechadas criam holdings e transferem seus
recursos para essas holdings de forma a dificultar o acesso s informaes contbeis. Assim, o
controlador usa a estrutura societria para atingir fins ilcitos e toda a contabilidade fica nas suas
mos.
4.4 DIREITO INFORMAO
importante tornar as informaes da companhia pblicas anualmente. O balano deve ser
publicado no Dirio Oficial ou em um jornal de grande circulao no local onde a sociedade est
situada. Qual a importncia disso? Afinal, considerando que os acionistas participam das AGs,
seria possvel dispensar essa informao. Mas mesmo quando h uma AG da qual todos os
acionistas participaram, necessrio publicar o balano. Na pratica, essa exigncia feita sem
pensar tanto nos acionistas. A ideia dar publicidade situao da companhia tendo em vista os
credores. Tambm cria um marco temporal para companhia em relao ao fisco. O fiscal vai
desconfiar de uma companhia que no publica seus balanos h muito tempo. No entanto, tudo isso
uma hipocrisia. Quem l o dirio oficial? Ningum efetivamente l o balano.
s vezes, as sociedades no publicam seu balano porque a publicao muito cara (R$
10.000,00 - 20.000,00). A manuteno de uma S.A. cara. Existe uma exceo para sociedades
com patrimnio lquido inferior a um milho de reais: essas podem registrar seu balano na junta
comercial, anexando a ata.
4.5 DIREITO DE PREFERNCIA NA SUBSCRIO DE AES, DIREITO DE RECESSO E DIREITO DE ELEGER
UM ADMINISTRADOR
O direito de preferncia na subscrio de aes foi estudado na aula 3. O direito de recesso
ser estudado no prximo tpico.
O direito de eleger um administrador torna-se irrisrio para os acionistas minoritrios, dada a
dificuldade de um nico voto alterar as disposies da maioria - veremos isso com mais detalhe ao
estudarmos poder de controle.

4.6 RETENO DE DIVIDENDOS OBRIGATRIOS (SEMINRIO)

O caso de hoje discute a reteno de dividendos obrigatrios. Trata-se de um julgado do STJ
no qual os acionistas minoritrios tentam impugnar duas assembleias cujas decises consistiram no
aumento de capital, na aprovao das contas e na reteno obrigatria de dividendos. Os acionistas
minoritrios alegaram a existncia de irregularidades formais e materiais. As duas principais
questes so: o aumento de capital pode acontecer quando os acionistas tm dividendos a receber?
Em que situao pode ocorrer a reteno de dividendos? Estamos perante um conflito entre
direitos/proteo dos acionistas minoritrios e os abusos dos controladores.
Os minoritrios dizem que no pode haver aumento de capital sem distribuio dos
dividendos. Eles alegam que seu direito legal foi desrespeitado e que a empresa gozava de sade
financeira. Os majoritrios dizem que o direito aos dividendos um direito "expectativo" (PONTES
DE MIRANDA), isto , um direito a adquirir outro direito. Essa expectativa pode ser frustrada e um
risco inerente a qualquer negcio desse tipo. Alegam os majoritrios que a conjuntura pode tornar a
reteno necessria: aquecimento do mercado e necessidade de expanso so situaes que
explicariam essa reteno. Alm disso, a assembleia geral que define o que seria o interesse
social. De acordo com a doutrina norte-americana da "Business Judgment Rule", a boa-f dos
majoritrios deve ser presumida. Os minoritrios insistem que tiveram vrios direitos
desrespeitados: o direito de escolha, o direito de participar nos lucros, etc. Alegam que o
controlador agiu de m-f e que sua cliente sofreu uma tentativa de diluio sem propsito.

5- RGOS DA COMPANHIA: ASSEMBLEIA GERAL ORDINRIA

REGRA DA MAIORIA E DIREITO DE RECESSO

EXTRAORDINRIA,

FRANA, Erasmo Vallado Azevedo e Novaes. Invalidade das deliberaes de assembleias das SA. So Paulo:
Malheiros, 1999, p. 28-64.
COMPARATO, Fabio Konder. A natureza da sociedade annima e a questo da derrogabilidade das regras legais de
qurum nas assembleias gerais e reunies do conselho de administrao. In: Novos ensaios e pareceres de direito
empresarial. Rio de Janeiro: Forense, 1981. p. 116-131.

Uma vez fundada a companhia, o que nela acontece no deixado ao laissez-faire dos
acionistas que a constituram; h regras na lei sobre os poderes-funes a serem exercidos dentro da
companhia. assembleia geral cabem as deliberaes, diretoria cabe a administrao e a
fiscalizao cabe ao conselho fiscal. Tais poderes so indelegveis, e organizados hierarquicamente:
a assembleia geral o poder primrio, que se sobrepe aos demais. Contudo, conforme aponta
VALLADO, isso no significa dizer que a assembleia geral possa ser confundida com a sociedade
em si, da mesma forma que o rgo principal no se confunde com a totalidade do organismo; a
companhia um sujeito de direito para efeitos externos, a assembleia geral apenas para efeitos
internos. Ao contrrio dos demais rgos, a assembleia no pode ser responsabilizada
separadamente; pelas deliberaes dela responde a companhia.
Aponta VALLADO, com base em MESNEO, que a existncia da assembleia efmera: limitase no tempo e no espao em que o acionista ali esto; fora dele, um rgo quiescente20, devendo
ser convocada na forma da lei para voltar a existir. Sua composio mutvel, dado que os scios
vendem suas aes, se ausentam e retornam a comparecer assembleia. Logo, sua composio pode
renovar-se, chegando a ser completamente diversa da original - o que o autor se refere como a
instabilidade interna de sua estrutura, no obstante continua una do ponto de vista externo: a noo

20

Quiescente: que dorme; est em repouso.

jurdica da assembleia da companhia no se altera. Por isso possvel dizer que a assembleia
"altera et una".
As relaes dentro da assembleia apenas possuem efeitos internos; sero suas deliberaes,
observados o qurum e forma legais, as nicas aptas a produzirem efeitos perante terceiros,
representando a vontade social.
Existem dois tipos de assembleia geral: a ordinria e a extraordinria. O que as diferenciar
ser o carter material: o assunto a ser tratado em cada uma. Alm destes dois, h tipos especiais de
assembleias: a de subscritores (antes da constituio da companhia), as especiais de acionistas
(convocadas para deliberar sobre questes que afetam apenas alguns tipos ou classes de aes), e as
de no acionistas (composta por pessoas que tm interesses especiais na companhia, no
representados por aes, como os debenturistas). A todas estas se aplicam, salvo algumas excees,
as mesmas regras de validade.
Uma destas regras corresponde observao de um procedimento assemblear, composto pela
comunicao da instaurao do processo de deliberao e das propostas a serem votadas, pela
manifestao de vontade dos acionistas acerca destas propostas e pela coleta dos votos e
proclamao da deliberao, de maneira a garantir o contraditrio e proteger as minorias, para que o
procedimento forme a vontade social do grupo (conforme VALLADO, "expresso que no significa
vontade de um ser substancial distinto dos membros do grupo social, mas conjunto organizado de
atos de vontade dos membros do grupo"). Pelo princpio majoritrio, as decises tomadas em
assembleia vinculam a todos os acionistas, mesmo os dissidentes ou ausentes.
A deliberao da assembleia tem sido entendida frequentemente como um ato coletivo: no
um contrato, dado que lhe falta o consentimento de todos os figurantes; no h manifestao de
vontade de todos, h convergncia (da maioria) de vontades. Em oposio, a doutrina italiana, com
base em GALGANO, prefere a denominao ato colegial, dado que as manifestaes de vontade dos
acionistas votantes no se fundem em ato de uma s pessoa jurdica (como acontece, por exemplo,
nas assembleias de condomnio - estes seriam os atos coletivos). Isso significa que a assembleia no
representa a vontade da sociedade, mas apenas da maioria de seus acionistas. Esta afirmao,
segundo VALLADO, tem um efeito desmistificador que afasta as "graves consequncias de se
pretender atribuir a uma entidade, que se acharia acima dos scios (a pessoa jurdica ou a "empresa
em si"), um interesse diverso dos scios e superior ao deles". Apesar disto, o autor reconhece que a
lei imputa sociedade as deliberaes tomadas pela assembleia.
PONTES DE MIRANDA, narrado por VALLADO, procura conceituar os tipos de negcios
jurdicos que cada deliberao seria. Assim, segundo ele:
1. o ato constitutivo da sociedade, assim como as deliberaes de fuso, ciso e
dissoluo e a alterao do objeto social das companhias so negcio jurdico
plurilateral;
2. a assembleia geral que nomeia os peritos para avaliao de bens ou rejeita seu lado
pratica negcio jurdico strictu sensu (manifestao de vontade no-negocial);
3. a nomeao de administradores, uma vez que depende da aceitao dos eleitos, tem
carter de negcio jurdico;
4. a deliberao de aprovao ou desaprovao do balano, assim como a deliberao
que autoriza os administradores a confessar falncia so declaraes de conhecimento,
e como tal so ato jurdico strictu sensu;
5. a deliberao de emisso de debntures, bem como a atribuio de vantagens a
fundadores, acionistas ou terceiros (como a emisso de partes beneficirias) negcio

jurdico unilateral, j que as obrigaes e direitos ao debenturista resultam de

manifestao unilateral de vontade da sociedade;
6. a alterao ou reforma dos estatutos funo de rgo, competncia e finalidade
exclusivas da assembleia;
7. as propostas de concordata so propostas de negcio jurdico bilateral.
Por fim, afirma PONTES DE MIRANDA que, ainda que as deliberaes de assembleia se dirijam
primariamente aos administradores, em carter super partes, elas possuem, na maioria das vezes, a
natureza de atos de hierarquia.
Ainda, afirma VALLADO que os estatutos da companhia so normas jurdicas, e portanto
sujeitos a normas de validade diferentes das que disciplinam os atos jurdicos; a invalidade da
norma estatutria absoluta, e deriva sua existncia, validade e eficcia da norma superior (a
legislao).
5.1 ASSEMBLEIA GERAL ORDINRIA
Art. 132. Anualmente, nos 4 (quatro) primeiros meses seguintes ao trmino do exerccio social, dever
haver 1 (uma) assembleia geral para:
I - tomar as contas dos administradores, examinar, discutir e votar as demonstraes financeiras;
II - deliberar sobre a destinao do lucro lquido do exerccio e a distribuio de dividendos; III - eleger
os administradores e os membros do conselho fiscal, quando for o caso;
IV - aprovar a correo da expresso monetria do capital social (artigo 167).

O principal instrumento do direito de voto a Assembleia Geral Ordinria (A.G.O.). Qual a

lgica da A.G.O.? garantir o dinamismo societrio e a participao efetiva dos acionistas na vida
da sociedade. Ou seja, a lgica das S.A. que os acionistas sejam de fato ativos na vida societria.
No caso brasileiro, h muito absentesmo, alm do j mencionado preconceito contra os
acionistas minoritrios, o que restringe seus direitos. Durante o perodo do encilhamento, na fase
inicial do mercado de capitais brasileiro, os acionistas minoritrios eram vistos como meros
rentistas. Vivemos, portanto, numa cultura que desestimula a participao dos acionistas na vida da
empresa.
Existe alguma razo para estimular a presena dos acionistas na vida da empresa?
Poderamos mencionar o convvio entre os acionistas, a troca de ideias, a defesa dos interesses da
comunidade em que a sociedade est atuando (pois os acionistas so, muitas vezes, membros dessa
comunidade), a oportunidade de dialogar com seus acionistas e convenc-los a permanecer na
empresa, etc.
Na sua origem, a A.G. era um espao de debate, de discusso sobre o destino da sociedade. A
Companhia das ndias Orientais Holandesas tinha a previso de uma reunio a cada vinte anos para
os acionistas discutirem se a empresa continuaria a existir ou se seria liquidada (o tempo para
completar um ciclo de investimentos era mais longo). Nas companhias originrias dos EUA, os
principais consumidores dos produtos da sociedade eram acionistas minoritrios, como os
fazendeiros que usavam os servios da companhia ferroviria. Havia, nessa poca, uma lgica de
associao, que ainda no se perdeu, apesar do carter crescentemente annimo das companhias
atuais. Ainda hoje, os consumidores da S.A. tendem a virar seus acionistas, como ocorre com a
Apple nos EUA e com a Natura no Brasil. Esses consumidores se identificam com os valores da
companhia. Sua presena nas assembleias importante para fazer valer o papel social da empresa
em sentido amplo e para fornecer novas ideias, novas perspectivas.
Alguns setores da economia, como as construtoras e as empresas produtoras de armas, no
participam do mercado de capitais. Essas sociedades teriam razes para no querer estimular a

participao de acionistas, especialmente aquelas que no dependem do capital dos acionistas.

Esses controladores no querem ser cobrados pelos acionistas.
A A.G.O. tambm um mecanismo de transmisso de informao para os acionistas. Os
administradores e um auditor so obrigados a estar presentes nessas assembleias. Sem eles, as
deliberaes da assembleia podem ser anuladas. A A.G.O. so se limita pauta do administrador.
Existiria uma obrigao de responder ou informar os acionistas de forma transparente? Em tese, o
administrador precisa ter certo cuidado, pois ele tambm poderia transmitir informaes relevantes
a acionistas que, eventualmente, podem ser concorrentes. Por outro lado, o administrador tambm
gostaria de manter o acionista bem informado, pois ele poderia eventualmente querer comprar mais
aes daquela empresa. Na pratica, as A.G.O.s so muito formalistas por terem um controlador
fixo. Na pratica, o voto contrario no tem poder de vencer. A ata da reunio, muitas vezes, j est
pronta. Isso uma grande perda.
5.2 ASSEMBLEIA GERAL EXTRAORDINRIA
A principal razo para a convocao de uma A.G.E. a alterao estatuto da sociedade. A lei
foi falha: no criou um qurum especial para a alterao do estatuto. O art. 135 diz que basta
convocar uma segunda reunio se a primeira no funcionar.
Art. 135. A assembleia geral extraordinria que tiver por objeto a reforma do estatuto somente se
instalar em primeira convocao com a presena de acionistas que representem 2/3 (dois teros), no mnimo,
do capital com direito a voto, mas poder instalar-se em segunda com qualquer nmero.

5.3 QURUM
Art. 136. necessria a aprovao de acionistas que representem metade, no mnimo, das aes com
direito a voto, se maior qurum no for exigido pelo estatuto da companhia cujas aes no estejam admitidas
negociao em bolsa ou no mercado de balco, para deliberao sobre:
I - criao de aes preferenciais ou aumento de classe de aes preferenciais existentes, sem guardar
proporo com as demais classes de aes preferenciais, salvo se j previstos ou autorizados pelo estatuto;
II - alterao nas preferncias, vantagens e condies de resgate ou amortizao de uma ou mais
classes de aes preferenciais, ou criao de nova classe mais favorecida;
III - reduo do dividendo obrigatrio;
IV - fuso da companhia, ou sua incorporao em outra;
V - participao em grupo de sociedades (art. 265)
VI - mudana do objeto da companhia;
VII - cessao do estado de liquidao da companhia;
VIII - criao de partes beneficirias;
IX - ciso da companhia;
X - dissoluo da companhia.
1 Nos casos dos incisos I e II, a eficcia da deliberao depende de prvia aprovao ou da
ratificao, em prazo improrrogvel de um ano, por titulares de mais da metade de cada classe de aes
preferenciais prejudicadas, reunidos em assembleia especial convocada pelos administradores e instalada com
as formalidades desta Lei.
2 A Comisso de Valores Mobilirios pode autorizar a reduo do qurum previsto neste artigo
no caso de companhia aberta com a propriedade das aes dispersa no mercado, e cujas 3 (trs) ltimas
assembleias tenham sido realizadas com a presena de acionistas representando menos da metade das aes
com direito a voto. Neste caso, a autorizao da Comisso de Valores Mobilirios ser mencionada nos avisos
de convocao e a deliberao com qurum reduzido somente poder ser adotada em terceira convocao.
3o O disposto no 2o deste artigo aplica-se tambm s assembleias especiais de acionistas
preferenciais de que trata o 1o.
4 Dever constar da ata da assembleia-geral que deliberar sobre as matrias dos incisos I e II, se
no houver prvia aprovao, que a deliberao s ter eficcia aps a sua ratificao pela assembleia
especial prevista no 1.

O art. 136 traz algumas situaes especificas nas quais exigido um qurum para votar. So,
em geral, fenmenos associados aos motivos que explicariam os investimentos das pessoas
originalmente naquela companhia.
"Nas companhias abertas, os quruns representam uma forma de proteo da maioria contra
eventuais manobras de manipulao dos rumos da sociedade por grupos minoritrios. Nas
companhias fechadas - nas quais prevalece a confiana e a considerao pessoal recproca entre os
scios - de acordo com o esprito do negcio, as regras so estabelecidas em proteo da minoria,
para evitar abuso de poder pelos detentores do controle. O paragrafo primeiro do art. 129 da LSA
diz que o estatuto da companhia fechada pode aumentar o qurum exigido para determinadas
deliberaes, desde que se delimitem as matrias. Fica claro, portanto, que as companhias abertas
tm mais liberdade na fixao dos quruns que as companhias abertas (justamente pela prevalncia
do carter convencional que as caracteriza).
Neste sentido, COMPARATO acredita que perfeitamente lcito que o estatuto da companhia
fechada determine que as deliberaes de algumas matrias devam ser feitas por unanimidade (na
Assembleia ou no Conselho de Administrao): na companhia fechada, a predominncia da
natureza contratual significa que existe uma preocupao com a preservao de certos aspectos que
so fundamentais natureza do negcio que foi convencionado pela companhia, ou seja, existe uma
preocupao com a manuteno do que foi pactuado pelos scios, como manifestao de sua
vontade, quando a sociedade foi constituda. Disso decorre, tambm, que esta unanimidade deve ser
vista em termos pessoais. Numa companhia fechada composta por duas pessoas jurdicas, cada uma
detentora de 50% do capital, por exemplo, a prpria aplicao da regra do art. 129 implica em
exigir que a deliberao se faa por maioria - e a lei no probe, em nenhum momento, esta
possibilidade"21. Em relao s deliberaes do Conselho de Administrao, o autor aponta que
suas regras de qurum no devem ser mais rgidas do que as da assembleia geral, justamente porque
o conselho seria uma emanao do poder da assembleia, tendo a faculdade atribuda em lei de
decidir sobre os negcios e resolues pertinentes ao exerccio da companhia. Se a assembleia o
rgo mximo, eventuais abusos do conselho podem ser por ela revistas, no havendo necessidade
de quruns muito rgidos que s dificultaro o exerccio de suas atribuies.
COMPARATO afirma que o princpio majoritrio (ou seja, o princpio de que a deliberao da
companhia dever ser tomada de acordo com os votos da maioria) se justifica uma vez que, sendo
que a "sociedade existe no interesse dos scios, e como ningum, em princpio, est investido da
prerrogativa de decidir pelos interesses alheios, prevalece sempre a vontade do maior nmero" assim, as deliberaes devem estar de acordo com o maior nmero possvel de sujeitos. Tal
princpio pressupe a unanimidade ao menos uma vez: no momento de constituio da sociedade.
5.4 DIREITO DE RECESSO OU RETIRADA
"Cabe aqui tratar de um direito que gera muitas controvrsias na disciplina das sociedades
annimas: o direito de retirada. Os principais dispositivos que dizem respeito a este direito so os
artigos 136 e 137 da Lei das Sociedades Annimas: o artigo 136 diz que necessria aprovao de
acionistas que representem pelo menos metade do capital social (se maior qurum no for exigido
pelo estatuto, no caso de companhia fechada) para deliberaes sobre uma srie de matrias; o art.
137, por sua vez, estabelece que as deliberaes das matrias referidas nos incisos do art. 136 do
ao acionista dissidente (ou seja, ao acionista que no concordar com a deliberao) o direito de
retirar-se da companhia, com o reembolso de suas aes. Existe direito de retirada no caso de todas

21

Conforme o caderno de Juliana Soares.

as deliberaes contidas no art. 136, cabendo ao artigo seguinte delimitar as condies para o
exerccio de tal direito (incluindo o respeito aos prazos, que so diferentes dependendo das
hipteses mas existem para todas).
O direito de recesso possui como fundamento a necessidade de conciliar, de um lado, o
interesse social (e por isso que depende de deliberao assemblear majoritria) com o interesse
individual do acionista que no deseja mais continuar na sociedade em virtude de uma mudana em
sua estrutura com a qual ele no concorda. O recesso no decorre, portanto, de atitudes ilcitas
tomadas pelo controlador, mas sim de atitudes tomadas por ele no interesse da sociedade, com as
quais o acionista pode no concordar e que configuram razes legtimas para que ele exera seu
direito de retirar-se da sociedade. O direito de retirada , como j foi dito, direito essencial do
acionista e ele no pode ser privado dele nem por deliberao assemblear, nem por determinao
contida no estatuto da companhia. Ao ensejar a responsabilidade de reembolsar o valor das aes do
scio dissidente, o direito de recesso estabelece a necessidade de compensao do sacrifcio dos
interesses particulares daquele scio em beneficio da sociedade. O conceito de acionista dissidente
compreende o acionista que estava na Assembleia e votou contra a deliberao, o que esteve
ausente, o que compareceu mas se absteve de votar e o que no possui direito de voto. O acionista
que ainda no integralizar todas as aes que subscreveu tambm pode exercer direito de retirada
(neste caso, o reembolso ser feito por compensao).
Na lei brasileira permitido que, alm das hipteses legais de recesso, o estatuto da
companhia estabelea outras hipteses. Sobre o recesso legal, as hipteses dos arts. 136 e 137 so
taxativas, no sentido de que no podem ser afastadas. O recesso constitui ocorrncia excepcional,
visto que a necessidade de reembolsar o valor das aes ao dissidente pode vir a prejudicar a sade
financeira da companhia, alm de dificultar o acontecimento de mudanas estruturais que podem
ser necessrias para o desenvolvimento da empresa. As hipteses de direito de recesso podem ser
divididas em dois grupos: 1) as que visam proteger os acionistas contra deliberaes que reduzem
seus direitos de participao e 2) as que visam proteger os acionistas de deliberaes que alterem
profundamente a organizao da companhia. No caso das hipteses dos incisos I e II do art. 136, o
prejuzo condio para o direito de retirada; no caso das demais hipteses, existe uma presuno
de que as deliberaes, por modificarem a organizao da companhia, podem vir a prejudicar os
acionistas.
As hipteses de direito de recesso, com as respectivas explicaes, so as seguintes:
1. criao de aes preferenciais ou aumento de classes de aes preferenciais de forma
desproporcional s outras classes de preferenciais, salvo se isto j estiver autorizado pelo estatuto
(inciso I): a quebra de proporo deve se dar entre as classes de aes preferenciais (a quebra de
proporo entre aes preferenciais e aes ordinria no enseja direito de retirada, pois o artigo
fala em classes de preferenciais e preciso dar a ele interpretao restritiva), sendo necessrio que
na companhia exista mais de uma classe de preferenciais e que a proporo entre estas classes seja
quebrada (alm de a existncia ou insero de autorizao no estatuto para tal mudana bloquear o
direito de retirada, pois neste caso entende-se que o acionista concordou com a autorizao de boa
vontade);
2. alterao nas preferncias, vantagens e condies de resgate ou amortizao de uma ou
mais classes de aes preferenciais, ou criao de uma nova classe que seja mais vantajosa (inciso
II): neste caso, assim como no primeiro, necessrio que a modificao implique em prejuzo para
o preferencialista para que ele possa exercer o direito de retirada;
3. reduo do dividendo obrigatrio (inciso III): no caso de mudana em clusula estatutria
que reduz o dividendo obrigatrio, h direito de retirada (no caso de omisso do estatuto em relao

 alterao destes dividendos, no h direito de recesso, pois entende-se que o acionista j sabia da
omisso e concordou em aceit-la);
4. fuso da companhia ou sua incorporao em outra (inciso IV do art. 136 e inciso IV do art.
230): na incorporao, somente os acionistas da sociedade incorporada possuem direito de recesso
(falha do legislador, que pode ser corrigida no estatuto), ao passo que na fuso, os acionistas de
ambas as sociedades possuem este direito, desde que suas aes (em decorrncia da fuso) percam
liquidez e disperso no mercado, sendo que em ambos os casos todos os titulares de todas as
espcies de aes podem exercer o direito de retirada, com a exceo daqueles que compareceram
Assembleia e votaram favoravelmente fuso ou incorporao;
5. participao em grupo de sociedades (inciso V e art. 270, paragrafo nico e inciso II): no
h necessidade de comprovar prejuzo, pois trata-se de hiptese de profunda alterao estrutural na
companhia, possuindo direito de recesso tanto os acionistas da companhia controladora quanto das
controladas, a no ser que suas aes possuam disperso e liquidez no mercado (o grupo de
sociedades consiste numa tcnica de concentrao empresarial na qual duas ou mais empresas,
sendo uma controladora e as demais controladas, se juntam para atingir objetivo comum);
6. mudana do objeto social da companhia (inciso VI): esta mudana constitui na substituio
da atividade originria da companhia por outra atividade diferente, passando a companhia a atuar
em um ramo diverso de negcios (isso pode se dar tanto por atos dos administradores que fujam
completamente do objeto originrio quanto por deliberao que altere em carter institucional e
permanente o objeto que consta no estatuto);
7. ciso da companhia, desde que resulte em mudana do objeto social, reduo de dividendo
obrigatrio ou participao em grupo de sociedades (inciso VII do art. 136, inciso III do art. 137 e
art. 229): no caso de ciso que causar mudana no objeto social, no haver direito de recesso se
atividade social exercida pela companhia abranger a atividade da companhia cindida;
8. transformao em outro tipo societrio (art. 221): tambm no depende da verificao de
prejuzo e consiste em alterao estrutural grave da companhia, sendo que existe a possibilidade de
os scios, no contrato social, renunciarem ao direito de recesso no caso de transformao da
companhia, mas est renncia se aplica somente transformao em outro tipo de sociedade
annima, como a transio de companhia aberta para fechada (se a transformao for de sociedade
annima em limitada, por exemplo, no cabe tal renncia e persiste o direito de recesso);
9. no abertura de capital de uma sociedade sucessora de companhia aberta envolvida em
processo de fuso, incorporao ou ciso (art. 223, pargrafos terceiro e quarto): se uma companhia
aberta for alvo de operao de fuso, incorporao ou ciso dela resultar nova companhia, esta
companhia resultante dever ser aberta (devendo haver novo registro na CVM dentro de 120 dias
depois da deliberao) e, se isto no acontecer, o acionista tem direito de se retirar da companhia
mesmo que tenha votado favoravelmente operao de fuso, ciso ou incorporao (apesar de a
no abertura de capital no consistir nenhum ato ilcito praticado pela companhia);
10. aquisio de controle acionrio por pessoa jurdica de direito pblico em virtude de
desapropriao de aes (art. 236, paragrafo nico): quando uma pessoa jurdica adquirir o controle,
por meio de desapropriao de aes, de uma companhia j existente, os acionistas daquela
companhia podem exercer direito de recesso (este direito decorre da aquisio do controle por
desapropriao, no cabendo recesso se a companhia j era controlada por pessoa de direito pblico
ou se ela apenas concessionria de servio pblico);
11. incorporao de aes (art. 252, paragrafo primeiro): quando o acionista minoritrio tem
suas aes incorporadas ao patrimnio de outra sociedade, cabe o exerccio do direito de retirada
tanto no caso de este acionista pertencer incorporadora quanto no caso de ele pertencer

incorporada, a no ser que suas aes possuam liquidez e disperso no mercado (no se aplicam
aqui as regras dos pargrafos terceiro e quarto do art. 223),
12. aquisio do controle por outra sociedade empresria, se o preo de aquisio ultrapassar
os limites previstos pela LSA (art. 256, paragrafo segundo): quando uma companhia adquire o
controle de outra por um preo que ultrapassa os tetos estabelecidos pelas alneas "a", "b" e "c" do
paragrafo segundo do art. 256, caber direito de retirada, havendo exceo tambm no caso de as
aes do cronista possurem liquidez e disperso no mercado.
Alm das hipteses acima, que consistem em expresses do direito de recesso legal, existe
tambm a possibilidade do recesso estatutrio (ou seja, pode a prpria companhia estabelecer em
seu estatuto previses de exerccio do direito de retirada que no esto na lei). Mesmo no recesso
estatutrio, cabe reembolso dos acionistas dissidentes."22
J os terceiros, como afirma VALLADO, so protegidos de eventuais manobras fraudulentas e
excessos cometidos pelas companhias pelas sanes civis e penais intentadas contra os
administradores, dado que eles so os destinatrios naturais das deliberaes em assembleia
(embora eles s tenham o dever de cumprir as deliberaes vlidas).
5.5 DIREITO DE RECESSO (SEMINRIO)
A controladora geral prope reorganizao de todo o grupo Oi em duas etapas: na primeira,
h incorporao de aes da Coari pela Temar. A Temar passar a ser subsidiria integral da Coari.
As personalidades jurdicas, no entanto, se mantm. Na segunda etapa, ocorre uma incorporao
societria e a Coari deixa de ter personalidade jurdica. Os acionistas da BRT so prejudicados
nesse processo, mas a eles no garantido o direito de recesso.
DISPOSITIVOS LEGAIS RELEVANTES:
Art. 136. necessria a aprovao de acionistas que representem metade, no mnimo, das aes com
direito a voto, se maior qurum no for exigido pelo estatuto da companhia cujas aes no estejam admitidas
negociao em bolsa ou no mercado de balco, para deliberao sobre: IV - fuso da companhia, ou sua
incorporao em outra;
Art. 137. A aprovao das matrias previstas nos incisos I a VI e IX do art. 136 d ao acionista
dissidente o direito de retirar-se da companhia, mediante reembolso do valor das suas aes (art. 45).
Art. 230. Nos casos de incorporao ou fuso, o prazo para exerccio do direito de retirada, previsto no
art. 137, inciso II, ser contado a partir da publicao da ata que aprovar o protocolo ou justificao, mas o
pagamento do preo de reembolso somente ser devido se a operao vier a efetivar-se.
Art. 252. A incorporao de todas as aes do capital social ao patrimnio de outra companhia
brasileira, para convert-la em subsidiaria integral, ser submetida deliberao da assembleia geral das duas
companhias mediante protocolo e justificao, nos termos dos artigos 224 e 225.
Art. 264. Na incorporao, pela controladora, de companhia controlada, a justificao, apresentada
assembleia geral da controlada, dever conter, alm das informaes previstas nos arts. 224 e 225, o calculo
das relaes de substituio das aes dos acionistas no controladores da controlada com base no valor do
patrimnio lquido das aes da controladora e da controlada, avaliados os dois patrimnios segundo os
mesmos critrios e na mesma data, a preos de mercado, ou com base em outro critrio aceito pela Comisso de
Valores Mobilirios, no caso de companhias abertas.

6- VOTO EM CONFLITO DE INTERESSES, CONFLITO FORMAL E CONFLITO MATERIAL

22

Retirado do caderno de Juliana Soares.

FRANA, Erasmo Vallado Azevedo e Novaes. Conflito de interesses nas assembleias de S.A.. So Paulo:
Malheiros, 1993, p. 54-67, p. 81-101.
SALOMO FILHO, Calixto. Conflito de interesses: a oportunidade perdida. In: O novo direito societrio. 3a. ed. So
Paulo, Malheiros, 2006. p. 90-104.
SALOMO FILHO, Calixto. Conflito de interesses: novas esperanas. In: O novo direito societrio. 3a. ed. So
Paulo, Malheiros, 2006. p. 119-125.

6.1 A NOO DE INTERESSE SOCIAL

A definio de qual seria o interesse social (ou da companhia) de grande importncia, dado
que o art. 115, que disciplina o voto em conflito de interesses, estabelece que o acionista dever
votar "no interesse da companhia". J o art. 116 estabelece que o acionista controlador dever
exercer seu poder "com o fim de fazer a companhia realizar o seu objeto e cumprir sua funo
social, e tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela
trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve lealmente
respeitar e atender". Assim, a disciplina da lei brasileira sobre as responsabilidades ticas dos
acionistas dual: aos acionistas em geral cabe a persecuo do interesse geral da companhia,
enquanto ao controlador cabe a tutela dos interesses tanto intra quanto extraempresariais.
O interesse social seria o interesse comum dos scios enquanto scios, divergente do interesse
privado de cada um (o que no significa dizer a mera convergncia de interesses; o grupo
controlador pode convergir no interesse de lesar os minoritrios, e isto no implicar que tal
interesse o interesse da sociedade): segundo VALLADO, o interesse social corresponde
realizao da atividade empresarial da companhia, enquanto seu objetivo comum no momento de
sua criao. Este interesse social poderia ser decomposto, conforme GALGANO, da seguinte forma:
"a) duas ou mais pessoas conferem bens para o exerccio comum de uma atividade econmica; b)
exercitam em comum uma atividade econmica para obter os lucros; c) realizam os lucros com o
escopo de dividi-los entre elas". Este seria o interesse social strictu sensu; o lato sensu abrangeria
tambm os interesses da coletividade e demais interesses privados que no colidam, mas sim se
harmonizem com o interesse estrito da sociedade.
Assim, sendo a sociedade uma comunho voluntria de interesses que podemos falar em
interesse particular conflite com este interesse comum dos scios na comunho de escopo ou
objetivo. Este ltimo protegido pela atual lei das S.A.s, devendo o acionista atentar para tal
interesse no momento de votar. Por este motivo, afirma VALLADO que o direito de voto no
verdadeiro direito subjetivo, que pode ser exercido livremente por seu titular em interesse prprio.
6.2 CLASSIFICAO DOS TIPOS DE CONFLITO
a) Conflito entre acionistas: gera debate democrtico e no nos preocupa;
b) Conflito do acionista com a companhia: grave. Contrrio aos outros acionistas
indiretamente.
c) Conflito com os administradores: pode ser positivo. Se alguns acionistas acham que os
administradores no fazem um bom trabalho, isso extremamente positivo. Deveria haver um
mercado de administrao de empresas. possvel substituir a administrao.
d) Conflito dos administradores com a companhia: isso ocorre quando os administradores
tomam medidas para atender a interesses particulares. Comprar um jatinho por status, luxo, etc. e
no pela eficincia da empresa, por exemplo.
Nem todos esses conflitos so necessariamente negativos. A principal preocupao entre
acionistas e controladores da companhia. As regras jurdicas, por si s, no permitem diferenciar os
conflitos positivos dos negativos. O mercado e a profissionalizao dos administradores pode servir
de indicador nesse caso. No Brasil, contudo, no temos esse controle dinmico nem pelo mercado
nem pela profissionalizao dos administradores.

6.3 CONFLITO DE INTERESSES FORMAL E MATERIAL NA ATUAL LEI DAS S.A.S

Art. 115. O acionista deve exercer o direito a voto no interesse da companhia; considerar-se- abusivo o
voto exercido com o fim de causar dano companhia ou a outros acionistas, ou de obter, para si ou para
outrem, vantagem a que no faz jus e de que resulte, ou possa resultar, prejuzo para a companhia ou para
outros acionistas.
1 o acionista no poder votar nas deliberaes da assembleia geral relativas ao laudo de avaliao
de bens com que concorrer para a formao do capital social e aprovao de suas contas como
administrador, nem em quaisquer outras que puderem benefici-lo de modo particular, ou em que tiver interesse
conflitante com o da companhia.
2 Se todos os subscritores forem condminos de bem com que concorreram para a formao do
capital social, podero aprovar o laudo, sem prejuzo da responsabilidade de que trata o 6 do artigo 8.
3 o acionista responde pelos danos causados pelo exerccio abusivo do direito de voto, ainda que seu
voto no haja prevalecido.
4 A deliberao tomada em decorrncia do voto de acionista que tem interesse conflitante com o da
companhia anulvel; o acionista responder pelos danos causados e ser obrigado a transferir para a
companhia as vantagens que tiver auferido.

O conflito de interesses formal seria definido pela modalidade de conflito em que possvel
verificar, ex ante, a existncia de interesses opostos entre o acionista e a companhia. So os
seguintes casos previstos no pargrafo primeiro do art. 115: assembleias em que for deliberado
acerca de laudo de avaliao de bens com que concorrer para a formao do capital social e
aprovao de suas contas como administrador. Nestes casos exercido um controle da legitimidade
do voto ex ante, j que o conflito de interesses pode ser averiguado formalmente, independente de
suas consequncias ou de qualquer elemento subjetivo do acionista votante.
J o conflito material (ou substancial, como chamado por VALLADO) diz respeito s demais
hipteses do pargrafo primeiro do art. 115 - acerca de atribuio de benefcios a um acionista de
modo particular (note-se, aqui, que no se trata de benefcio ilcito, disciplinado no caput do artigo,
mas de benefcio lcito, como recompensas pelos servios prestados companhia), e de qualquer
outro interesse conflitante com o da companhia (como os disciplinados no caput do artigo 115 e,
ainda, dos arts. 116, 117 e 246). Nestes casos, o autor, seguindo lio de LEES (e, em parte, de
COMPARATO), acredita que "o legislador brasileiro, ao disciplinar a matria, no teve em vista um
conceito meramente formal de conflito de interesses, restrito hiptese em que o acionista se acha
em situao contraposta companhia, como ocorre em um contrato bilateral". Assim, a existncia
de conflito material poder ser analisada casuisticamente, levando em considerao no apenas os
prejuzos causados, mas o elemento subjetivo (a vontade) do acionista ao votar. Conforme
SALOMO FILHO, o conflito material est presente quando puder ser atribuda culpa ao do
acionista.
Nos casos em que o acionista vota em conflito de interesses, seu voto nulo e a deliberao
anulvel, caso seu voto tenha sido determinante para a formao de7, e responde o acionista por
perdas e danos causados.
Esta diferenciao no existe no prprio texto da lei. A doutrina foi busc-la no direito
italiano. Ora, a Itlia nem tem uma bolsa importante. O legislador poderia ter ido atrs de qualquer
modelo estrangeiro melhor para pensar os problemas oriundos dessas situaes de conflito.
A ideia do conflito formal de que a parte poderia tomar algumas medidas, como medida
judicial prvia, ou pedir previamente a desconsiderao do voto do administrador que quer aprovar
as suas prprias contas. O presidente da AG pode fazer um juzo concreto sobre esse conflito
formal, pois ele evidente. Ele avalivel "ex ante". No entanto, nem sempre fcil identificar

uma situao de conflito. Nos casos em que s posteriormente seja possvel identificar esse conflito,
teramos um conflito material, ex post.
6.4 CRTICA S NORMAS DE CONFLITO DE INTERESSES NO DIREITO BRASILEIRO
Em oposio ao quanto exposto por VALLADO, SALOMO FILHO discorda das aplicaes das
normas de conflitos de interesse no direito brasileiro. A princpio, porque o sistema dual
anteriormente exposto tm consequncias prticas negativas: a criao de deveres fiducirios23
abstratos para o acionista controlador acaba por diminuir a capacidade e a efetividade das normas
sobre conflito de interesses (s quais o autor se refere apenas como "regra de conflito"). Para ele, "o
direito societrio deve [...] ser regido por um princpio geral de proibio a comportamentos
conflitivos e no por uma srie desconectada e aprincipiolgica de deveres fiducirios".
Apesar de no ser o objeto do captulo lido, o autor se mostra avesso definio de interesse
social anteriormente apresentada, dado que a considera imprecisa para definir a pluralidade de
interesses presentes entre os acionistas, inclusive em relao s maneiras de exerccio do escopo
empresarial da companhia. Entretanto, este ponto no foi aprofundado no captulo lido - mas
importante para a compreenso do ponto de vista do autor acerca das normas de conflito de
interesses. Sem haver um conceito claro na legislao de qual seria o interesse social, torna-se
difcil precisar qual seria conflitante com ele.
A diviso do conflito de interesses entre formal e material tambm tem, para SALOMO
FILHO, consequncias negativas sobre o controle das sociedades annimas. Todas as situaes que
no sejam as duas primeiras do pargrafo primeiro do art. 115 so descritas como conflito material
de interesses, sujeitas apurao de culpa do votante. Contudo, ele afirma que esta anlise no
verdadeira, dado que nas demais hipteses do pargrafo primeiro tambm se encontram presentes
os requisitos do conflito formal de interesses: o maior interesse particular que social e poder efetivo
de gesto. Ainda, empiricamente, esta anlise de culpa se mostra infrutfera, "seja pela demora de
uma sentena definitiva de mrito seja pela averso do Judicirio em entrar no mrito das decises
assemblares".
Ao contrrio destas normas de fraca aplicao, o autor defende que sejam reforadas as
normas de conflito formal de interesses, dado que se trata de regra de contedo tico bsico
independente de discusses doutrinrias, e o fortalecimento de mecanismos estruturais e
organizativos de reduo de conflito de interesses.
Por mtodos estruturais e organizativos SALOMO FILHO se refere a solues internas
estrutura da companhia capazes de incluir os debates e os interesses conflitantes na assembleia geral
e nos demais rgos deliberativos da sociedade. Seriam exemplos de solues organizativas a
incluso de trabalhadores da companhia em seus rgos deliberativos, e a diminuio do
entendimento do interesse social da companhia como equivalente ao dos majoritrios, o que acaba
por incluir o interesse dos minoritrios dentre os "externos" companhia. Para justificar este
raciocnio o autor se pauta na teoria da empresa de COASE, segundo a qual a funo da empresa
"dar soluo organizativa aos conflitos entre os agentes econmicos no mercado. Reduz custos de
transao na medida em que reduz tais conflitos"; e na moderna teoria da empresa, segundo a qual
esta "deixa de ser uma forma de organizao do poder do controlador, transformando-se em uma
forma de integrao e soluo de conflitos entre fatores que podem cooperar".
Assim, o autor defende que as regras de conflito sejam aplicadas subsidiariamente, em sua
modalidade formal, s solues organizativas que incluam os interesses conflitantes dentro da

23

Fiducirio: de garantia.

estrutura da companhia e lhe permitam resolv-los dentro de si, de maneira a reduzir os custos de
transao e aumentar a eficincia das companhias.
6.5 CASO OI/TELEPAR (SEMINRIO)
O caso Oi/Telepar envolve o problema de impedimento de voto decorrente de conflito de
interesse em duas operaes: aumento de capital e emisso de debntures. Esse um dos casos mais
recentes da CVM sobre o conflito de interesses. Em 2010, a Oi, Telepar e a Portugal Telecom
anunciaram uma aliana. A Port. iria adquirir 22% do capital da Oi. Em 2012, dizem pretender se
unir. Depois, Oi, Port. Tel., e outras celebram um Memorandum of Understanding (MOU).
A operao teria quatro etapas principais. Na primeira etapa, varias companhias iriam emitir e
subscrever debntures para as holdings. O objetivo era arrecadar recursos para equalizar o passivo
de todas as empresas (as controladoras tambm). Na segunda etapa, existe um aumento de capital
da Oi emitindo ON e PN. Uma parte dessas aes seriam integralizadas com ativos e passivos da
Portugal Telecom. A estimativa dos valores foi feita atravs de um laudo que chegou a esse valor.
Na terceira etapa, haveria converso de aes. Na quarta etapa, incorporaes que transferem o
patrimnio da companhia. Finalmente, Telepart incorporada pela Oi e a Port. Telecom
incorporada pela Oi.
Os minoritrios (Tempo Capital) no ficam contentes com essa reorganizao societria e a
diluio de suas aes e pedem um parecer da CVM quanto ao direito de voto dos controladores e
ao direito de recesso dos minoritrios. A SEP (diretoria da CVM) diz que os controladores diretos e
indiretos no poderiam votar nessas operaes. Ela tambm determina que os detentores de aes
ordinria teriam o direito de recesso ou retirada. Na votao da CVM, a grande questo relativa ao
conflito de controladores indiretos com a companhia: eles seriam impedidos de votar devido ao
beneficio particular ou o caso seria de vantagem indireta (carter mediato de seu interesse em
relao determinao da assembleia). Prevalece o entendimento de que os controladores diretos e
indiretos estariam impedidos de votar.24
DISPOSITIVOS RELEVANTES DA LEI DAS S.A.S.
Art. 116. Entende-se por acionista controlador a pessoa, natural ou jurdica, ou o grupo de pessoas
vinculadas por acordo de voto, ou sob controle comum, que:
a) titular de direitos de scio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas
deliberaes da assembleia-geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia; e
b) usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos rgos
da companhia.
Pargrafo nico. O acionista controlador deve usar o poder com o fim de fazer a companhia realizar o
seu objeto e cumprir sua funo social, e tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da
empresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve
lealmente respeitar e atender.
Art. 117. O acionista controlador responde pelos danos causados por atos praticados com abuso de
poder.
1 So modalidades de exerccio abusivo de poder:
a) orientar a companhia para fim estranho ao objeto social ou lesivo ao interesse nacional, ou lev-la a
favorecer outra sociedade, brasileira ou estrangeira, em prejuzo da participao dos acionistas minoritrios
nos lucros ou no acervo da companhia, ou da economia nacional;

24

Mais em "CVM decide que controladores da Oi podero votar em assembleia sobre fuso".
Disponvel em <http://br.reuters.com/article/businessNews/idBRSPEA2P00F20140326>

b) promover a liquidao de companhia prspera, ou a transformao, incorporao, fuso ou ciso da

companhia, com o fim de obter, para si ou para outrem, vantagem indevida, em prejuzo dos demais acionistas,
dos que trabalham na empresa ou dos investidores em valores mobilirios emitidos pela companhia;
c) promover alterao estatutria, emisso de valores mobilirios ou adoo de polticas ou decises que
no tenham por fim o interesse da companhia e visem a causar prejuzo a acionistas minoritrios, aos que
trabalham na empresa ou aos investidores em valores mobilirios emitidos pela companhia;
d) eleger administrador ou fiscal que sabe inapto, moral ou tecnicamente;
e) induzir, ou tentar induzir, administrador ou fiscal a praticar ato ilegal, ou, descumprindo seus deveres
definidos nesta Lei e no estatuto, promover, contra o interesse da companhia, sua ratificao pela assembleiageral;
f) contratar com a companhia, diretamente ou atravs de outrem, ou de sociedade na qual tenha
interesse, em condies de favorecimento ou no equitativas;
g) aprovar ou fazer aprovar contas irregulares de administradores, por favorecimento pessoal, ou deixar
de apurar denncia que saiba ou devesse saber procedente, ou que justifique fundada suspeita de
irregularidade.
h) subscrever aes, para os fins do disposto no art. 170, com a realizao em bens estranhos ao objeto
social da companhia.
2 No caso da alnea e do 1, o administrador ou fiscal que praticar o ato ilegal responde
solidariamente com o acionista controlador.
3 O acionista controlador que exerce cargo de administrador ou fiscal tem tambm os deveres e
responsabilidades prprios do cargo.
Art. 156. vedado ao administrador intervir em qualquer operao social em que tiver interesse
conflitante com o da companhia, bem como na deliberao que a respeito tomarem os demais administradores,
cumprindo-lhe cientific-los do seu impedimento e fazer consignar, em ata de reunio do conselho de
administrao ou da diretoria, a natureza e extenso do seu interesse.
1 Ainda que observado o disposto neste artigo, o administrador somente pode contratar com a
companhia em condies razoveis ou equitativas, idnticas s que prevalecem no mercado ou em que a
companhia contrataria com terceiros.
2 O negcio contratado com infrao do disposto no 1 anulvel, e o administrador interessado
ser obrigado a transferir para a companhia as vantagens que dele tiver auferido.

7 RGOS DE ADMINISTRAO
CONSELHO FISCAL E OUTROS

DA

COMPANHIA: CONSELHO

DE

ADMINISTRAO,

COMPARATO, Fabio K. O poder de controle na sociedade annima. 3. ed. Rio de Janeiro: Forense, 1983. p. 36-77.
ARMOUR, John. HANSMANN, Henry. KRAAKMANN, Reiner. Agency problems and legal strategies. In: The anatomy
of corporate law: a comparative and functional approach. Oxford University Press, Oxford, 2009. p. 35-52.

"No que diz respeito s companhias abertas, j foi dito que a abertura de capital tira delas a
autonomia privada para a alterao do modelo legal, por causa da necessidade imperativa de
proteo dos interesses dos investidores - a sociedade annima se torna "pblica", devido aos
interesses em causa. No so mais s os dos acionistas, e sim (e principalmente) os dos
investidores, tanto atuais quanto potenciais. No modelo legal da companhia aberta, existem quatro
rgos que so essenciais: a Assembleia Geral, o Conselho de Administrao, a Diretoria e o
Conselho Fiscal. Vale dizer que a exclusividade ou privatividade implica, necessariamente, em
indelegabilidade de poderes ou funes. O art. 139 da lei diz explicitamente que as atribuies e
poderes conferidos pela lei aos rgos de administrao no podem ser outorgados a outro rgo,
criado por lei ou por estatuto - no era, na viso de Comparato, necessria tal determinao. Para
cada um destes rgos, portanto, a lei estabeleceu competncias privativas, ou seja, exclusivas e no
concorrentes, a saber:
I. Assembleia Geral: art. 122;
II. Conselho de Administrao: art. 142;

III. Diretoria: art. 138, pargrafo primeiro, e art. 144;

IV. Conselho Fiscal: art. 163"25.
7.1 SISTEMAS MONISTAS E DUALISTAS
Quanto estrutura administrativa comparada das S.A., temos os sistemas monistas e dualistas.
Os sistemas monistas ou tradicionais contam com apenas um rgo administrativo (um
diretor). Os scios contratam para formar uma sociedade, mas no podem regular no contrato inicial
tudo o que desejam. Eles precisam criar rgos para complementar esse contrato: rgos de
administrao, a assembleia geral, etc. A diretoria decide questes cotidianas e implementa suas
decises.
Quando o administrador d sua deciso, ele precisa avaliar o interesse putativo do scio caso
ele pudesse decidir. At a lei 6404 (SA), a estrutura era monista ou tradicional, pois s tenho um
rgo para decidir e implementar a deciso: a administrao.
O sistema dualista conta com especialidade de funes, reduo dos custos de agncia,
soluo organizativa para os conflitos e o surgimento de novos conflitos de interesse. Ela foi criada
na Alemanha nazista com a inaugurao de um rgo de superviso. Ao longo do sculo passado,
com a queda do nazismo, isso foi transformado e melhorado. No Brasil, esse rgo de fiscalizao
o conselho administrativo. A ideia do sistema dualista de que a empresa no tem apenas interesses
privatistas. O scio deve fiscalizar o administrador. Devo criar, portanto, um novo rgo, o
Conselho Administrativo. No caso Sadia (seminrio), a questo que se coloca : at que ponto o
controlador tem a responsabilidade de fiscalizar os administradores, j que existe um conselho
administrativo?
Esse modelo de administrao no obrigatrio para todos os tipos de sociedades na nossa
lei.
7.3 CONFLITOS NO CONSELHO ADMINISTRATIVO
Na aula anterior analisamos duas espcies de conflito: (a) entre scio e administrador; (b) na
assembleia: minoritrio versus controlador. Com esse novo rgo (CA), esses conflitos so
internalizados, uma vez que o CA formado por diversos interesses. Minoritrios e at
trabalhadores podem votar para eleger membros do CA.
"De acordo com ARMOUR, HANSMANN E KRAAKMANN, o direito societrio possui duas
funes bsicas: 1) determinar regras de estruturao e organizao de uma empresa e 2) gerenciar
os possveis conflitos de interesses que podem surgir, tanto dentro da prpria empresa quanto entre
a empresa e agentes externos (conflitos estes denominados pelos economistas agency problems26).
Estes conflitos podem ser traduzidos da seguinte maneira: em uma relao contratual
(especialmente dentro de uma sociedade) os interesses de todas as partes envolvidas esto interrelacionados, de modo que a proteo dos interesses de A depende de uma ao de B; se uma
pessoa, por meio de uma relao (societria) com outra promete fazer algo por ela, existe uma
disparidade de informao que faz com que esta pessoa no consiga controlar exatamente se a tarefa
ser realizada da forma como ela deseja ou no - chamando a pessoa que ordena de principal e a

25

Retirado do caderno de Juliana Soares.

"The principalagent problem (also known as agency dilemma or theory of agency) occurs when one person or entity
(the "agent") is able to make decisions on behalf of, or that impact, another person or entity: the "principal". The
dilemma exists because sometimes the agent is motivated to act in his own best interests rather than those of the
principal. The agent-principal relationship is a useful analytic tool in political science and economics, but may also
apply to other areas". Fonte: Wikipedia.

26

pessoa que realiza a tarefa de agent, possvel dizer que, quanto mais discricionariedade tiver o
agent na realizao de sua tarefa, maiores sero as probabilidades de surgirem agency problems.
Existem trs agency problems principais que toda empresa enfrenta: 1) o conflito entre os
donos e seus administradores contratados (sendo os donos os principals e os administradores, os
agents, o problema consiste em garantir que os administradores sejam sensveis aos interesses dos
donos e que no ajam exclusivamente em busca de seus prprios interesses); 2) o conflito entre o
scio majoritrio de uma empresa e o scio minoritrio da mesma empresa (neste caso, os
principals so os scios minoritrios, no controladores, e o agent o scio controlador, havendo o
problema de garantir que este no aja em desrespeito aos interesses dos primeiros); 3) o conflito
entre a prpria empresa e as partes com quem ela contrata (a empresa o agent e a preocupao
que ela no aja de forma oportunista e egosta em relao as pessoas com quem mantem relaes
econmicas).
possvel perceber que o conflito se torna muito mais grave quando existem vrios
principals. Isto porque, neste caso, existe a necessidade de coordenar os interesses e as vises
econmicas dos prprios principals, que podem ser diferentes. Portanto, os custos de coordenao
gerados por esta multiplicidade geram agency problems de dois tipos: 1) a dificuldade de
coordenao entre os principals far com que eles deleguem mais decises para os agents e assim
2) fica ainda mais difcil garantir que estes faro a coisa certa. Os custos de coordenao agravam,
portanto, os agency problems.
Neste sentido, o direito desempenha um papel importante no gerenciamento destes agency
problems: a maneira mais efetiva de interferncia restringir a atuao dos agents, porque, desta
forma, os principals ficaro mais seguros e confiaro mais neles, sabendo que sua atuao possui
limites claros e, portanto, honesta e de qualidade. Esta soluo beneficia tanto os principals
quanto os agents - os autores do o exemplo das normas que restringem a atuao da empresa para
proteger os credores, que, ao mesmo tempo em que protegem os ltimos, diminuem as taxas de
juros que a empresa pagar para obteno de crdito, favorecendo tambm a empresa. O direito tem
um papel muito importante, desta forma, na maximizao do bem-estar geral dos membros da
empresa, da prpria empresa, e de todos os que a ela esto ligados.
O direito se utiliza, segundo os autores, de dois tipos bsicos de estratgias legais para regular
as empresas e diminuir os custos agenciais. Estas estratgias so 1) estratgias regulatrias (que so
prescritivas e consistem em ditar princpios que governam a relao principal-agent, tendendo a
restringir o comportamento do agent) e 2) estratgias de governana (so voltadas facilitar o
controle do "principal" em relao atuao do agent). Tendo em vista que o sucesso das
estratgias de governana depende de os principals conseguirem controlar os agents, quando os
primeiros so muitos - havendo custos de coordenao considerveis, como j mencionado - elas
tendem a no ser to efetivas, e as estratgias regulatrias parecem mais atraentes. As estratgias
regulatrias, ao contrrio das de governana, dependem para ter sucesso de uma autoridade externa
que possa verificar a observncia dos princpios na relao principal-agent (o que exige instituies
regulatrias bem formuladas e bem informadas).
Tratando primeiro das estratgias regulatrias, elas so de dois tipos principais: 1) regras e
padres, que consistem em prescries que visam impedir que os agents tomem decises ou
realizem transaes que prejudiquem os interesses dos principals (as regras envolvem proibir ou
tornar obrigatrias determinadas condutas, ao passo que os padres so mais abertos e sua
conformidade com eles deve ser avaliada com base no caso concreto), dependendo sua eficcia do
quanto elas so reforadas; 2) determinar os termos de entrada e sada, que consiste em determinar
de que forma vai se configurar a relao entre o principal e o agent, estabelecendo requisitos que

devem ser cumpridos para que esta relao exista ( preciso determinar tanto de que forma a relao
vai comear, na forma dos direitos de entrada, quanto de que forma ela vai terminar, na forma dos
direitos de sada). Estes requisitos ajudam a afastar os agents oportunistas que esto preocupados
apenas com seus prprios interesses. Os direitos de sada, por sua vez, se subdividem em a) direito
de retirada (ou seja, o direito de "pegar de volta" o valor do investimento realizado) e b) direito de
transferncia (direito de transferir a posio jurdica dentro da empresa para outra pessoa, atravs,
por exemplo, da venda de aes).
As estratgias de governana, por outro lado, podem ser de trs tipos: 1) seleo e remoo,
que consistem no poder dos principals de escolher e retirar os agents da empresa em determinados
casos; 2) incio e ratificao, ou seja, o "principal" tem o poder de interferir na prpria
administrao da empresa, tomando decises que iniciam ou validam certos procedimentos
administrativos ( verdade, no entanto, que isto no muito comum, devido a uma tendncia forte
que existe no direito societrio de delegar funes e poderes para os agents); 3) confiana e
recompensa, ou seja, existem duas formas bsicas de incentivo para que os agents faam um bom
trabalho, que so recompens-los quanto agem da maneira correta ou criar formas de estabelecer
uma confiana, fazendo com que eles saibam que no vo se beneficiar individualmente se
prejudicarem os principals.
Desta forma, importante notar que o direito pode ser usado como instrumento para gerar
mais harmonia entre o gerenciamento de interesses na administrao de uma empresa. As
estratgias legais s so teis, claro, na medida em que so de fato cumpridas. Para isto,
necessrio que existam instituies fiscalizadoras fortes que verifiquem se a empresa est ou no
adotando as estratgias tidas como obrigatrias (apesar de estas instituies serem mais importantes
para as estratgias regulatrias, considerando que as estratgias de governana dependem
fundamentalmente da capacidade dos principals de controlarem os agents dentro da empresa). O
reforo destas estratgias pode ser feito de vrias maneiras: 1) reforo pblico, que o reforo
promovido por rgos do Estado; 2) reforo privado, promovido por partes privadas agindo em
nome de seus prprios interesses; 3) reforo privado por gatekeeper control, promovido por partes
particulares estratgicas que visam proteger o interesse pblico, consistindo em uma espcie de
controle externo das atividades da empresa por agentes "desinteressados" (isto acontece muito, por
exemplo, quando o "principal" no quer interferir por si prprio e "terceiriza a funo", fazendo
com que outro interfira em seu lugar).
A divulgao de informaes tambm essencial no que diz respeito minimizao dos
custos agenciais. As informaes ajudam os principals no s a saberem o que esperar e de que
forma decidir em relao aos agents - desempenhando um papel importantssimo, portanto, no
sucesso da adoo das estratgias legais - mas tambm a argumentarem caso haja um conflito diante
de um rgo fiscalizador das estratgias (como um tribunal, por exemplo). Em cada sistema legal, a
escolha de quais estratgias sero adotadas (as regulatrias ou as de governana) depender tanto do
padro de propriedade acionria - que tende a ser a concentrao de aes nas mos de um
controlador, na maioria das sociedades - quanto da qualidade das instituies de reforo (quando a
propriedade acionria concentrada, as estratgias de governana tendem a ser mais efetivas e se as
estratgias regulatrias forem escolhidas, sero mais eficazes se as instituies forem realmente
fortes). O tipo de informao a ser valorizado depende muito das estratgias legais que sero
adotadas: se forem adotadas estratgias regulatrias, a nfase ser nas informaes transacionais, ao
passo que se forem adotadas estratgias de governana, sero priorizadas as informaes
estruturais. A informao depende tambm da forma de propriedade acionria predominante: se o

controle mais disperso, as estratgias de governana tendem a ser mais efetivas para garantir a
divulgao de informaes"27.
7.4 DEVERES E RESPONSABILIDADES DOS ADMINISTRADORES
Os deveres so de trs tipos: (a) estatutrios (pelo estatuto); extra-estatutrios (posso criar
vinculao pelo prprio acordo; ex. meu empregado quer ganhar mais, mas o conselho no pode
determinar isso diretoria; com o "acordo de acionistas", eu posso vincular o administrador; eu o
vinculo ao interesse de determinado grupo); legais (estabelecidos pela lei). Todos os deveres do
administrador se resumem ao dever de diligencia, incluindo a transparncia, equidade,
accountability e responsabilidade corporativa.. "O administrador deve servir com lealdade
companhia e manter reserva sobre os seus negcios". A culpa falha em um dever de diligencia. O
administrador da companhia deve empregar, no exerccio de suas funes, o cuidado e a diligencia
que todo homem ativo e probo costuma empregar na administrao de seus prprios negcios". O
dever de diligencia tambm chamado de duty of care. Ele no o dever do homem mdio, pois
envolve opes e riscos. O administrador no responsabilizado pelo insucesso da empresa, apenas
se ele violou dever de diligencia.
Com base nisso, o direito norte-americano criou a doutrina do Business Judgment Rule: o
administrador deve atuar informado e devidamente assessorado juridicamente (as "legal opinions",
pareceres legais), financeiramente ("as fairness opinions", parecer de orientao 35 da CVM) e
contabilmente. Ele deve atuar livre de interesses pessoais e segundo critrios de racionalidade
empresarial. Dentro do business Judgment Rule, o administrador no responde por atos ordinrios,
ainda que tenha causado prejuzo.
A finalidade das atribuies, por sua vez, "agir conforme os poderes que me foram
outorgados". "O administrador deve exercer as atividades que a lei e o estatuto lhe conferem para
lograr os fins e no interesse da companhia, satisfeitas as exigncias do bem pblico e da funo
social da empresa". Assim, eu posso ter um diretor contrrio ao interesse unanime dos scios. O
administrador deve agir conforme seus poderes e a funo social do contrato (art. 421). Isso
importante porque, at 2002, entendia-se que a empresa deveria apenas reverter para o bolso do
acionista. Isso seria a funo social. A partir de 2012, com uma pesquisa realizada com
consumidores, percebeu-se que as pessoas do importncia para os impactos da atividade
empresarial na sociedade (ex. deixam de comprar roupas da Zara, pois a Zara supostamente usaria
trabalho escravo). Desloca-se o sentido de funo social.
Outros deveres: Segundo o principio da equidade e do tratamento equitativo, o administrador
deve agir pela finalidade de suas atribuies. Segundo o dever de lealdade, o administrador deve
servir com lealdade e manter reserva sobre os seus negcios (duty of loyalty). Dever de informar
ser transparente quanto a decises que influenciam os acionistas. Tem o administrador a obrigao
de informar sobre o acionista controlador que estava doente? Sim, pois ele tutela o interesse da
empresa, no dos controladores. O dever de lealdade envolve: no decidir em beneficio prprio, no
se omitir, no adquirir bens para revender, guardar sigilo e no se valer de informao sigilosa.
A respeito da responsabilidade dos administradores, importante notar o seguinte:
- Responde individualmente sempre que houver (i) violao de lei ou do estatuto; (ii) atuao
com culpa ou dolo (ainda que dentro das atribuies);

27

Resumo elaborado por Juliana Soares.

- Responde solidariamente com os demais quando: (i) for conveniente; (ii) negligenciar em
descobrir; (iii) tomando conhecimento, deixar de agir para impedir a prtica (ainda que alada,
dentro de certas limitaes quando se tratar de companhia aberta);
- Exime-se de responsabilidade se a divergncia estiver contida em ato ou por meio de cincia
por escrito aos rgos da administrao, ao conselho fiscal (se em funcionamento) ou assembleia
geral;
- No der conhecimento assembleia quando tomar cincia de fatos tomados em gesto
anterior.
Os tipos de ao de responsabilizao dos administradores so os seguintes:
(i) Ao social: a companhia processa o administrador pelos prejuzos decorrentes de
violao.
(i.i) Ao social ut universi: companhia ou scio, transcorridos trs meses;
(i.ii) Ao social uti individu: deliberao negativa da assembleia, mas sempre questionados
como danos diretos companhia;
(ii) Ao individual: o acionista diretamente lesado processa o administrador (dano indireto
cia e direto ao acionista).
7.5 CASOS ARACRUZ, VILLARES E SADIA
O caso Aracruz acontece na crise de 2008. A Aracruz tinha exposio muito grande em
alguns derivativos, como celulose. Apurou-se que as perdas que a Aracruz suportou por conta da
alta do dlar foram altssimas. Como foi feita a divulgao de informaes? Fato relevante e
balano trimestral no eram congruentes com a realidade. Os deveres de lealdade tambm foram
violados. Como foi a atuao de fato dos administradores? Como fica a responsabilidade dos
administradores que deixaram isso acontecer?
O caso Sadia aconteceu no mbito da crise de 2008. Os administradores desviaram a
finalidade do objeto social e atuavam em outros mercados, tornando a empresa vulnervel. Por
causa da exposio, a Sadia faliu e a Perdigo foi levada a se fundir Sadia para salv-la (governo
federal promoveu essa fuso).
Villares investimentos, detentora de 3,12% das aes ON da Aos Villares, consulta a CVM a
respeito de interpretao do art. 161, 4o, "a", da Lei das S.A., segundo o qual acionistas
minoritrios detentores de 10% ou mais das ON tm direito de eleger um membro do Conselho
Fiscal; Ao Villares tem interpretao distinta. Problema: o dispositivo questionado (i) outorga o
direito de eleger um membro do CF (conselho financeiro?) a toda a classe de acionistas
minoritrios, contanto que representem mais de 10% das ON da Ao Villares; ou (ii) acionistas
minoritrios somente tero esse direito se obtiverem esse qurum (i.e. estiverem presentes) na
assembleia que eleger os membros do CF?

8 ACIONISTA CONTROLADOR, CARACTERIZAO, DEVERES, RESPONSABILIDADE

PODER DE CONTROLE

COMPARATO, Fabio Konder. O poder de controle nas sociedades annimas. 3. ed. Rio de Janeiro: Forense, 1983,
p. 83-107 e 294-331.
PENTEADO, Mauro Rodrigues. Apontamentos sobre a alienao do controle de companhias abertas. Revista de
direito mercantil, industrial, econmico e financeiro, So Paulo, n. 76, p. 15-25, out./dez. 1989.

No existia, na legislao brasileira, uma definio legal de poder de controle. Pelo exame de
direito comparado, COMPARATO aponta que uma situao de controle reconhecida no s na

hiptese de participao majoritria no capital votante, mas tambm quando uma sociedade exerce
sobre a outra uma "influncia dominante. A atual lei das S.A.s definiu o poder de controle em seu
art. 116:
Entende-se por acionista controlador a pessoa, natural ou jurdica, ou o grupo de pessoas vinculadas
por acordo de voto, ou sob controle comum, que:
a) titular de direitos de scio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas
deliberaes da assembleia-geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia; e
b) usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos rgos
da companhia.

Ainda, a definio de sociedade controlada pode ser encontrada no art. 243:

2 Considera-se controlada a sociedade na qual a controladora, diretamente ou atravs de outras
controladas, titular de direitos de scio que lhe assegurem, de modo permanente, preponderncia nas
deliberaes sociais e o poder de eleger a maioria dos administradores.

A lei ainda previu hipteses de controle externo, no acionrio no art. 249, pargrafo nico.
COMPARATO define o poder de controle, ento, como o poder de determinar as deliberaes
da Assembleia Geral (e, assim, determinar o rumo a ser tomado pela companhia). Haver controle
interno toda vez que o poder estiver em mos de titulares de direitos inerentes propriedade
acionria, ou de administradores (dado que estes ltimos tambm so parte integrante da
companhia), e controle externo toda vez que um controlador no seja membro de qualquer rgo
social, mas possua influncia e dominao.
"No direito norte-americano, predomina a alta disperso das aes e, consequentemente, o
conflito central do poder de controle entre administradores e acionistas; no Brasil, por outro lado,
muito mais comum a concentrao da propriedade acionaria, de modo que o conflito se d entre
acionista controlador e acionistas minoritrios. Toda a disciplina do poder de controle na lei de
1976 gira em torno, desta forma, da tentativa de limitao da autonomia do acionista controlador. A
classificao dos tipos de controle gira em torno de ele se basear ou no na titularidade de direitos
de scio. Esta classificao possui importncia pratica: o exerccio do controle minoritrio, por
exemplo, permite contestao por parte dos outros acionistas (e existe tambm a possibilidade de a
maioria das aes, que no pertence ao controlador, mas sim aos outros acionistas, ofertada no
mercado de capitais e ser objeto de uma operao de "take over" por outra empresa ou pessoa
fsica) - apesar de este tipo de controle no ser muito comum no Brasil, e sim no direito norteamericano. O controle individual minoritrio pode ser mais estvel que o controle majoritrio
conjunto (isto porque, baseando-se o ltimo no acordo de acionistas, qualquer litigio entre estes pe
em risco o controle). O controle conjunto possui muitas repercusses (como por exemplo regimento
diferenciado na alienao do controle), sendo que muitas delas no foram exaustivamente
disciplinadas pela lei de 1976 (justamente por causa da preocupao prioritria da lei de lidar com a
figura do acionista controlador, como j dito)
Na viso de CALIXTO SALOMO FILHO E FBIO KONDER COMPARATO, a conceituao do
controle, enquanto fenmeno jurdico presente na vida das sociedades por aes, se tornou
necessria aps a Revoluo Industrial, quando o desenvolvimento do sistema capitalismo gerou
uma diviso, dentro destas sociedades, entre investidores capitalistas (pessoas que aplicavam seu
dinheiro na companhia) e empresrios (aqueles que eram "donos" da companhia, nas mos de quem
estava o poder). Historicamente, a tendncia de disperso do investimento e de concentrao do
controle acionrio. preciso ressaltar aqui fato de que, no Brasil, existe desde 1976 uma tendncia
ao fortalecimento dos investidores no majoritrios: isto se deve ao fato de a poltica econmica e
vigente do Brasil, a partir daquele ano, ter atribudo juridicamente muito poder nas mos do
controlador, de modo que os investidores ficam inseguros; a concentrao uma tentativa de

reequilibrar o poder de determinao dentro da sociedade. Na viso dos autores, a concentrao

excessiva de poderes nas mos do controlador , portanto, prejudicial, pois afasta os investidores e
prejudica a liquidez do mercado de capitais.
A diluio acionria seria mais positiva para a companhia (por exemplo, do ponto de vista
econmico, j que estudos comprovam que o valor da companhia indiretamente proporcional
concentrao de controle). Apesar disto, em muitos pases no possvel obter tal diluio: o Brasil
um pas que se estrutura em torno do poder econmico desde sua colonizao. O que o direito
precisa fazer, neste sentido, no procurar moldar a fora as relaes de controle dentro das
sociedades (impondo um limite rgido para a concentrao acionaria), mas sim introduzir regras na
disciplina societria que desempenhem uma funo anloga da diluio do controle - que
controlar e limitar a atuao dos administradores ou controladores dentro da sociedade (para que
eles no possam "fazer o que quiserem").
O controle precisa ser conceituado levando em conta a realidade ftica que ele abrange - da a
grande dificuldade de defini-lo com base nos institutos jurdicos tradicionais. Esta identificao
com os institutos tradicionais corresponde primeira tentativa de caracterizao do controle e
consiste, basicamente, em associar o controle pessoa jurdica da empresa: para BERLE E MEANS, o
controle um bem social cujo valor pertence companhia (posio que demonstra uma relao
clara, embora no absoluta, entre o poder de controle e a organizao da companhia), ao passo que
para Rubens Requio, um bem incorpreo que pode ser apropriado pelos acionistas, anlogo ao
aviamento da empresa. Na viso de Calixto e Comparato, no suficiente definir o controle como
bem jurdico ligado ao valor da empresa: o aviamento consiste no agrupamento de bens com a
finalidade de exercer o objeto social, pertencente ao patrimnio da empresa, e o controle no
exatamente um bem, mas um poder que um scio ou um grupo de scios (ou o administrador) tem
sobre ela (de forma que, atravs do exerccio do controle, a empresa pode ter um aviamento bom ou
ruim).
H quem faa uma distino entre controle da sociedade e controle da empresa: o controle da
sociedade consistiria apenas na designao dos administradores da sociedade, e a estes
administradores caberia o exerccio do controle sobre a empresa (estando os acionistas, portanto,
excludos do controle empresarial). Esta diferenciao , na viso de CALIXTO E COMPARATO,
equivocada, pois confunde o poder de controle com as prerrogativas diretoriais da companhia
(prerrogativas estas que esto sim sujeitas aos acionistas, atravs da Assembleia). A estrutura de
poder da sociedade, na viso dos autores, se divide entre 1) participao acionria, 2) direo e 3)
controle. Desta forma, no correto dizer que os administradores exercero o controle
(especialmente porque existem vrios tipos de controle da companhia, como por exemplo o controle
externo). Alm disso, no possvel distinguir a empresa da sociedade: o exerccio da atividade
empresarial o objeto social da companhia. Desta forma, controle empresarial e controle da
sociedade so a mesma coisa.
Alguns definem o controle como um poder sobre bens alheios. De acordo com CLAUDE
CHAMPAUD, existem trs condies para que se possa falar na existncia de um controle: 1) a
existncia de um patrimnio cujo titular se encontre impossibilitado de gerenciar os bens dos quais
proprietrio; 2) a necessidade de delegao dos poderes de administrao patrimonial, no caso das
pessoas jurdicas (pois nem todas as pessoas fsicas que dela fazem parte podem administrar estes
bens ao mesmo tempo); 3) a alterao do mandato de administrao dos bens coletivos (a
administrao deve ser feita de acordo com o interesse social). Isto no significa que o
administrador seja possuidor dos bens sociais: a posse forma de aquisio da propriedade e para
que ela se configure deve haver o animus da pessoa de possuir a coisa (o que no se aplica ao

administrador) - o que pode ser objeto de posse pelo controlador o poder de controle, enquanto
direito, mas no os bens sociais em si. Tambm no significa que ele seja detentor: o controlador
possui o poder de disposio sobre os bens sociais, algo que os detentores no possuem, em geral.
Assim, possvel dizer que o controle corresponde a um poder de dispor sobre bens alheios
como se deles fosse proprietrio: o controlador se torna senhor da atividade econmica da empresa
(apesar de a utilizao do termo "propriedade da empresa" precisar ser problematizada, j que a
empresa no se constitui apenas de bens, mas tambm de capital humano). H quem pense tambm
que o controle consiste em um poder de direcionamento sobre a atividade empresarial: estas duas
noes (de controle enquanto poder de disposio de bens e controle enquanto direcionamento de
atividade) no so antagnicas, mas sim complementares, visto que a atividade empresarial se
caracteriza pelo gerenciamento de um conjunto de bens de forma a atingir um determinado objetivo.
Na disciplina das sociedades por aes, fica clara a evoluo do fenmeno (caracterstico da
prpria evoluo do sistema capitalista) da substituio da propriedade por direitos de crdito.
RIPERT disse: "O regime capitalista transformou os proprietrios em credores. Retirou dos homens
a posse das fbricas, das casas, dos veculos, das minas, das guas, dando-lhes, em troca, uma
parte dos lucros realizados pela explorao destes bens". Desta forma, os acionistas investem seu
dinheiro na sociedade, e, a partir daquele momento, nem este dinheiro nem os bens que ele venha a
adquirir pertencem mais ao acionista: eles possuem apenas uma aparncia de propriedade, no
sentido de pautarem suas expectativas de lucro por este investimento realizado.
Existe, portanto, uma diferena entre propriedade esttica e propriedade dinmica de um bem
jurdico: isso se evidencia, alis, pela prpria distino entre propriedade e posse (sendo a posse a
efetiva concretizao da propriedade). A propriedade dinmica corresponde a um controle sobre os
bens de produo da sociedade (sobre os bens que so usados como meios para atingir o objeto
social) e implica a necessidade de uma relao de poder entre administrador e scios, justamente
para fazer com que o objeto social se concretize. Os bens sociais pertencem sociedade, mas quem
possui poder de disposio a eles o titular do controle. Neste sentido, de acordo com esta
concepo do controle, necessrio limitar o poder do controlador de modo a evitar que ele cometa
abusos ou desvio de poder ( necessrio que haja um "controle do controle"). O controle consiste
em um poder de disposio do controlador sobre os bens da sociedade, mas este poder deve
ser exercido de forma a atender o interesse social - possuindo uma natureza instrumental,
servindo consecuo do objeto social - e, por isso, consiste em poder-dever.
Este poder-dever no deve ser encarado, no entanto, de uma perspectiva estritamente
privatista: ele deve atender a uma funo social (na forma dos artigos 116 e 117 da lei das S.A.s),
mas esta funo social serve proteo no dos acionistas minoritrios, mas sim dos terceiros que
mantm relaes econmicas com a sociedade. A atividade empresarial possui uma relevncia
econmica e social muito grande e, por isso, seu exerccio est inevitavelmente atrelado ao respeito
a uma funo social (no direito alemo, por exemplo, o reconhecimento da liberdade empresarial
veio sempre acompanhado de sua restrio atravs do respeito sua funo social). A funo social
da propriedade est prevista, na Constituio brasileira, no inciso II do art. 170, e consiste na
principal forma de regulamentao externa dos interesses afetados pelo exerccio de uma grande
empresa.
O controle nas sociedades annimas se caracteriza, desta forma, como um poder, e no como
um direito subjetivo. O poder consiste na faculdade de produzir efeitos jurdicos na esfera de
outrem por manifestao de vontade do titular - conceito este que se aproxima mais da opo de
controle que o de direito, que est relacionado fruio. Importante ressaltar que o controlador no
deixa de se caracterizar como empresrio - o que no afasta, de modo algum, sua obrigao de atuar

de acordo com a funo social, j que esta obrigao j est desvinculada da dicotomia bsica entre
direito pblico e direito privado (no so, portanto, apenas as pessoas de direito pblico que tm
obrigao de atuar conforme a funo social).
As atividades ou poderes da companhia so exercidas pelo empresrio (no caso aqui tratado,
pelo controlador) e a sociedade enquanto pessoa jurdica corresponde ao centro de imputao de
interesses no que diz respeito ao desdobramento da atividade da empresa. Desta forma, necessrio
dizer que a sociedade, alm do controlador, possui natureza empresarial (o que decorre da prpria
caracterizao da lei do conceito de empresrio, que se baseia no conceito de organizao da
atividade econmica, e do fato de que isso contribui para valorizar a pessoa jurdica como instncia
prpria). O acionista controlador corresponde, assim, a um novo "rgo" da companhia, a um novo
cargo social a ser preenchido.
A existncia do poder de controle fundamental para a organizao societria. Como j dito,
ele precisa ser exercido dentro de limites rgidos - limites estes impostos pela Lei n. 6.404/76,
inexistentes antes da promulgao deste diploma legal. Dois dos principais desdobramentos destes
limites so os conceitos de desvio de poder e fraude lei. O desvio de poder um conceito derivado
do direito administrativo francs (mais precisamente, da jurisprudncia do Conselho de Estado) e
consiste na interferncia excessiva do administrador ao perseguir os fins da sociedade: ele interfere
de modo abusivo na esfera jurdica alheia ao exercer o poder de controle (poder este que ele pode,
preciso frisar, exercer legitimamente dentro dos limites legais).
Existem dois tipos de finalidades que guiam a atuao do controlador: 1) as intraempresariais, que correspondem satisfao dos interesses de todos os participantes da empresa, e
2) as extra-empresariais, que correspondem proteo dos interesses da comunidade na qual se
insere a empresa. Estes interesses devem ambos ser protegidos e, na hiptese de conflito, prevalece
a supremacia dos segundos (WALTER RATHENAU: os empresrios exercem o poder de controle no
s para servir os capitalistas, mas para servir primordialmente ao interesse pblico representado
pela empresa). Nos EUA, inclusive, tem ganhado cada vez mais adeptos a ideia de que a empresa
serve para atender a interesses mais amplos que os de seus participantes. No Brasil, a prpria Lei de
1976 consagrou a centralidade dos interesses extra-empresariais nas sociedades annimas, em seus
artigos 116, 117 e 154. Isso no significa, claro, que a companhia se transformou em rgo
pblico e que seu objetivo principal deve ser o atendimento do interesse coletivo: o lucro deve ser
perseguido como objetivo principal da empresa, mas esta perseguio est restrita aos prejuzos que
ela pode causar ao interesse da comunidade (a liberdade individual de iniciativa empresria no
absoluta).
preciso examinar mais a fundo o significado do interesse social ou interesse da companhia
(que se contrape ao interesse pblico, na maioria das vezes). J est superada a ideia de que o
interesse social envolve apenas os interesses dos acionistas: isso se evidencia tanto da perspectiva
institucionalista, que busca no apresentar uma definio fechada de interesse social e garantir
apenas que haja participao dos representantes de cada interesse na sociedade (exemplo alemo,
com uma deciso emblemtica que determinou a participao operria nos Conselhos de Superviso
das empresas, consagrando o entendimento de que no s os interesses dos acionistas, mas tambm
dos trabalhadores da empresa, deveriam ser considerados) quanto da perspectiva contratualista, que
busca definir claramente e definitivamente o conceito de interesse social (critica dos contratualista
modernos liberdade irrestrita dos acionistas, pois, tendo , vista a importncia do mercado de
capitais para as sociedades annimas, o acionista futuro incerto tambm deve ser protegido).
As concepes institucionalista e contratualista apresentam, no entanto, graves problemas que
revelam a necessidade de se pensar no conceito de interesse social de uma perspectiva abrangente,

que consiga incluir nele todos os interesses das pessoas afetadas pela companhia, mas sem elaborar
predefinies rgidas que engessem a evoluo da disciplina. Existem duas noes que so
fundamentais para se pensar no interesse social desta forma: 1) a noo de COASE de que a empresa
funciona como um feixe de relaes jurdicas ou feixe de interesses e 2) a noo de que o contrato
de sociedade consiste em um contrato-organizao, ou seja, um contrato que visa organizar vrias
relaes em torno de um interesse social comum (que se distingue dos interesses individuais). A
sociedade realiza, portanto, a internalizao de vrios interesses conflitantes em prol do seu prprio.
O interesse social se fundamenta, portanto, na ideia de cooperao. Ele diz respeito ao
interesse comum dos scios de realizao do escopo social. A sociedade consiste numa comunho
voluntria de interesses e, neste sentido, o interesse social se verifica como o interesse dos scios de
realizarem o objeto social da sociedade. Este escopo no qual se baseia o interesse social possui dois
elementos: 1) o objetivo final (que a produo de lucros, com sua repartio entre os scios) e 2) o
modo de sua realizao (que a atuao, direcionada pelo controlador - e a que se verifica a
relao entre poder de controle e interesse social - destinada consecuo deste objetivo). na
proteo do interesse social que se fundamentam os limites aos poderes do controlador. Quando o
controlador viola o interesse social ou os direitos dos acionistas previstos no art. 109 da Lei, age
com desvio de poder. As sanes que a lei estabelece, no caso de desvio de poder ou fraude lei
por parte do controlador, so perdas e danos (art. 117) ou as sanes previstas no art. 115 (como j
explicado em tpico anterior). Na viso de SALOMO FILHO E COMPARATO, a lei atual foi
insuficiente ao estabelecer sanes para os abusos do controlador, entendendo os autores que
qualquer acionista possui plena capacidade de entrar com perdas e danos em nome da companhia e
contra o controlador (art. 4o da LINDB, art. 246 paragrafo primeiro do art. 264 e art. 6o do CPC).
Ainda sobre a restrio dos poderes do controlador, a Lei de 1976 estabeleceu a disciplina (j
explicada aqui) do conflito de interesses, que afeta tambm ao controlador (e no s aos acionistas
"comuns"). A regra do conflito de interesses tem uma funo dupla: ao mesmo tempo em que ajuda
a prevenir a tomada de decises que prejudiquem a sociedade, ajuda a criar dentro dela um
ambiente mais cooperativo entre os scios - na viso dos autores, a ltima hiptese de conflito de
interesses prevista no paragrafo primeiro do art. 115 trata, ao contrrio das duas anteriores, de
conflito de interesses formal, no material (justamente por causa desta funo do instituto de criar
uma cooperao entre os scios, a ltima hiptese, que a mais importante, no pode ser
interpretada como algo que deva ser decidido "caso a caso"). CALIXTO E COMPARATO fazem ainda
uma critica ao art. 117 (que prev as hipteses de abuso de poder de controle) no sentido de que
nenhuma delas se compatibiliza com a noo de excesso de poder a qual o abuso deve
corresponder. O abuso de poder deveria ser considerado como o emprego de meios excessivamente
custosos para o desempenho da atividade da companhia - mas no esta concepo que se
depreende do art. 117.
Na prtica do desvio de poder, percebe-se que normalmente o controlador procura justificar
suas aes com base em um interesse (fictcio) da sociedade. Um exemplo, nas sociedades
annimas isoladas, o fenmeno do autofinanciamento: o controlador, se faz parte da
Administrao ou da Diretoria, pode procurar elevar seus honorrios, ou pode ainda procurar
congelar o pagamento de dividendos aos outros scios. Nestes casos, os remdios jurdicos mais
viveis seriam, na viso de LEES, a nulidade ou anulao da Assembleia ou a responsabilizao
criminal e civil dos diretores e fiscais e, do ponto de vista da jurisprudncia, a dissoluo forcada da
sociedade no caso de os dividendos deixarem de ser distribudos por um perodo muito longo de
tempo.

Outro exemplo de desvio de poder, agora nos grupos de sociedades, consiste no sacrifcio do
interesse de uma sociedade em prol dos interesses do grupo econmico considerado como um todo
(atravs, por exemplo, da alterao radical dos objetos sociais de todas as sociedades controladas
por uma holding). Neste caso, a lei resolve o problema com a aplicao do principio indenitrio por
abuso de poder, nos termos do art. 246 (havendo um reconhecimento legal da diferena ente grupos
de fato e grupos de direito). O que importa verificar que a lei procura (as vezes, de modo falho)
regular minuciosamente atuao do controlador dentro da sociedade, procurando evitar abusos de
poder"28.
Penteado analisa as controvrsias doutrinrias acerca do conceito de controle societrio
apresentado pelo art. 116 da lei das S.A.s no que diz respeito no exigncia da demonstrao do
uso efetivo de tal poder de controle no que diz respeito aos grupos de fato, apesar de exigir tal
demonstrao para os grupos de direito. A partir desta confuso legislativa, o autor se indaga se o
exerccio do poder de controle faz parte da definio de acionista/sociedade controladora, ou se ele
seria inerente queles j definidos como controladores.
Alguns doutrinadores afirmam que o exerccio do poder de controle imprescindvel para o
reconhecimento do acionista/sociedade controladora; uma corrente intermediria afirma que tal
exerccio s seria necessrio para identificar o acionista (pessoa fsica) controlador, e dispensvel
para a sociedade controladora; uma terceira corrente (com a qual o autor concorda) sustenta que a
comprovao do uso efetivo do poder de controle s seria necessria para identificar o
acionista/sociedade que exerce controle minoritrio, uma vez que a deteno da maioria das aes
j pressupe o status de controlador. Igualmente, no controle majoritrio, ainda que o controlador
desinteresse-se dos negcios societrios, no pode ignorar que o poder se exerce em seu nome ou
por sua delegao, motivo pelo qual poder ser responsabilizado - nos casos de abuso de poder
minoritrio, a prova do uso efetivo do poder de controle ser necessria para a responsabilizao de
eventual abuso ou desuso do poder.
8.1 O PODER DE CONTROLE INTERNO
COMPARATO afirma que, sendo a assembleia geral o rgo primrio de deliberao nas
sociedades annimas, suas deliberaes so de extrema importncia para determinar o controle
sobre o rumo da companhia. A princpio, possvel imaginar que os responsveis por determinar tal
rumo seriam os proprietrios de aes, que so os nicos legtimos a votar na assembleia geral.
Apesar de legtima tal suposio, existe a possibilidade tambm de dissociao entre propriedade
acionria e poder de comando empresarial, motivo pelo qual este ltimo pode ser dividido das
seguintes maneiras:
a) controle com quase completa propriedade acionria: ocorre nas situaes em que
propriedade acionria e controle sobre a companhia so quase equivalentes. Afirma o autor que tal
situao no pode ser comparada sociedade unipessoal, uma vez que, ainda que haja uma grande
maioria controladora e proprietria de aes, ainda h uma minoria com possveis interesses
conflitantes, seja ela atual ou potencial (desde que haja possibilidade real de pluralidade de
acionistas e no apenas simulao). O controle totalitrio ocorreria, assim, apenas quando nenhum
acionista excludo do poder de dominao da sociedade - tanto nos casos de sociedade unipessoal,
quanto de companhia familiar.
b) controle majoritrio: alinha-se com o princpio majoritrio discutido no item sobre as
regras de qurum. Dado que o modelo da sociedade annima permite a formao de um vasto

28

Retirado do caderno de Juliana Soares.

campo de acionistas, seria invivel solicitar a todos que deliberem por unanimidade, uma vez que
discordncias ho de surgir quanto maior for o campo acionrio. O controle majoritrio pode
dividir-se em duas espcies, simples e absoluto, conforme for fundado na maioria das aes, com
ou sem direito a voto, e conforme exista ou no uma minoria qualificada. Pode ser obtido, alm da
mera convergncia de opinies, pelo acordo de votos (que ser estudado nas prximas aulas) e pelo
"grupo de pessoas sob controle comum".
c) controle obtido mediante dispositivos legais: somente se distingue dos demais tipos de
controle quando o dispositivo empregado o voting trust, uma vez que o trustee exerce o controle
sem a propriedade das aes, sendo peculiar sua caracterstica de dissociar direitos de vrios
titulares sobre uma mesma coisa.
d) controle minoritrio: fundado em nmero de aes inferior metade do capital votante.
Isso ocorre devido ao absentesmo de alguns capitalistas das assembleias, fazendo com que o poder
tende a concentrar-se. A lei brasileira reconhece implicitamente esta possibilidade ao fixar regras de
qurum e maioria no funcionamento da AG, de maneira a evitar que uma minoria muito reduzida
exera o controle em benefcio prprio. importante notar que um controle minoritrio bem
estruturado pode agir com a mesma eficincia de um controle majoritrio.
e) controle administrativo ou gerencial: no fundado na participao acionria mas
unicamente nas prerrogativas diretoriais, totalmente desvinculado da titularidade das aes.
obtido diante da explorao do absentesmo acionrio, perpetuando-se por cooptao. Esse controle
gerencial favorece a teoria gerencial da empresa, uma vez que seu poder de controle transcende, de
certa forma, a vontade dos acionistas, demonstrando a insuficincia da teoria contratual ou de
propriedade privada para explicar o fenmeno da sociedade annima. No Brasil, ainda no foi
registrada a existncia de companhias controladas exclusivamente por seus prprios
administradores.
8.2 O PODER DE CONTROLE EXTERNO
Como aponta COMPARATO, o exerccio de influncia sobre as determinaes da assembleia
geral, no plano meramente ftico. O autor aponta algumas hipteses de controle externo:
endividamento da sociedade, em que o credor pode direcionar ou suprimir os votos de alguns
acionistas (art. 113 da lei das S.A.s) ou impor condies para a renovao ou concesso de um
emprstimo que condicionem o voto dos acionistas; conjunto de debenturistas que, baseado no
montante elevado e privilegiado de seu crdito, subordinam a deliberao de uma sociedade em
situao econmica precria; a figura do scio oculto, que "exerce, sem contrato ou vnculo social
oficialmente reconhecido, uma autntica atividade empresaria, em colaborao com um
comerciante ostensivo, pessoa fsica ou jurdica"; ele "no se limita a conferir capitais para o
negcio, mas tambm empresta seu know-how ao empreendimento social, ou concede a utilizao
de privilgios ou inveno de sinais distintivos, gerando um estado de absoluta dependncia do
scio ostensivo em relao capacidade empresarial do outro".
8.3 MANUTENO DO PODER DE CONTROLE
As maneiras de deteno e manuteno do poder de controle so as seguintes:
a) Tcnica institucional: voting trust (entrega das aes ao trustee), comunho acionaria
(holding). Ex. juntos, temos 60% das aes. Fundamos uma holding e transferimos nossas aes
para ela, de forma que ela sempre ir mandar.

b) Tcnica estatutria: clausulas restritivas da circulao de aes (art. 36); o caso

Schincariol. Na hiptese de venda de aes necessria a garantia do direito de preferncia para os
minoritrios. obrigado a oferecer para o minoritrio antes.
c) Tcnicas contratuais: acordo entre os prprios acionistas que pode considerar que um voto
eventualmente divergente seja desconsiderado.
8.4 ALIENAO DO CONTROLE ACIONRIO
Art. 254-A. A alienao, direta ou indireta, do controle de companhia aberta somente poder ser
contratada sob a condio, suspensiva ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pblica de
aquisio das aes com direito a voto de propriedade dos demais acionistas da companhia, de modo a lhes
assegurar o preo no mnimo igual a 80% (oitenta por cento) do valor pago por ao com direito a voto,
integrante do bloco de controle.
1o Entende-se como alienao de controle a transferncia, de forma direta ou indireta, de aes
integrantes do bloco de controle, de aes vinculadas a acordos de acionistas e de valores mobilirios
conversveis em aes com direito a voto, cesso de direitos de subscrio de aes e de outros ttulos ou
direitos relativos a valores mobilirios conversveis em aes que venham a resultar na alienao de controle
acionrio da sociedade.
2o A Comisso de Valores Mobilirios autorizar a alienao de controle de que trata o caput, desde
que verificado que as condies da oferta pblica atendem aos requisitos legais.
3o Compete Comisso de Valores Mobilirios estabelecer normas a serem observadas na oferta
pblica de que trata o caput.
4o O adquirente do controle acionrio de companhia aberta poder oferecer aos acionistas
minoritrios a opo de permanecer na companhia, mediante o pagamento de um prmio equivalente
diferena entre o valor de mercado das aes e o valor pago por ao integrante do bloco de controle.
Art. 255. A alienao do controle de companhia aberta que dependa de autorizao do governo para
funcionar est sujeita prvia autorizao do rgo competente para aprovar a alterao do seu estatuto.
Art. 256. A compra, por companhia aberta, do controle de qualquer sociedade mercantil, depender de
deliberao da assembleia-geral da compradora, especialmente convocada para conhecer da operao, sempre
que:
I - O preo de compra constituir, para a compradora, investimento relevante (artigo 247, pargrafo
nico); ou
II - o preo mdio de cada ao ou quota ultrapassar uma vez e meia o maior dos 3 (trs) valores a
seguir indicados:
a) cotao mdia das aes em bolsa ou no mercado de balco organizado, durante os noventa dias
anteriores data da contratao;
b) valor de patrimnio lquido (artigo 248) da ao ou quota, avaliado o patrimnio a preos de
mercado (artigo 183, 1o);
c) valor do lucro lquido da ao ou quota, que no poder ser superior a 15 (quinze) vezes o lucro
lquido anual por ao (artigo 187 n. VII) nos 2 (dois) ltimos exerccios sociais, atualizado monetariamente.

A questo da alienao do controle acionrio analisada por PENTEADO, que afirma que na
legislao brasileira existem dois regimes dicotmicos: as companhias fechadas so caracterizadas
pela realizao de um negcio privado entre o cedente e o cessionrio; as companhias abertas
necessitam da realizao de oferta pblica de aquisio de aes, de maneira a permitir que os
minoritrios recebam tratamento igualitrio ao recebido pelo detentor do controle (conforme o art.
254 da lei das S.A.s), devendo tal transao ser previamente autorizada pela CVM. O autor
considera esta dicotomia injustificvel, dado que nas companhias fechadas os acionistas
minoritrios encontram maiores dificuldades para venderem suas aes a preos equitativos que nas
companhias abertas.
Assim, o texto aprovado, conforme FRAN MARTINS, adquire um carter hbrido, uma vez que
regula tanto a alienao de controle quanto sua aquisio. Ainda, este autor aponta que a alienao
de controle no pode ser definida como a mera transferncia de aes, dado que o conjunto

especfico de aes alienadas que permite a transferncia do poder de controle - sendo este ltimo
o real interesse do comprador, constituindo-se as aes como mero meio para a aquisio do fim (o
poder de controle). Igualmente, COMPARATO afirma que a soluo legal para as transaes de
alienao do poder de controle foi insuficiente e exagerada ao mesmo tempo: em parte, porque a
adoo de regimes igualitrios entre as companhias abertas e fechadas injustificvel
(insuficincia) e em parte porque tutela exageradamente o interesse do capitalista, que adquiriu
aes sem poder de controle, que adquiriu um investimento de risco, em detrimento do interesse do
acionista controlador, cujo interesse ligado empresa.
Apesar disso, como aponta COMPARATO, a opo por este princpio igualitrio do art.. 254 (e
do 257) no suprime o valor especfico do poder de controle; busca partilh-lo entre todos os
acionistas, inclusive os minoritrios. Apesar disto, na prtica, o autor aponta que o valor pago aos
minoritrios acaba sendo inferior ao atribudo ao bloco controlador.
Quanto ao preo das aes, Penteado defende que seja livremente convencionado entre as
partes, no havendo necessidade de estar atrelado ao valor nominal das aes nem a seu valor de
patrimnio lquido; CVM cabe apenas garantir tratamento igualitrio entre os acionistas e no
estabelecer um preo obrigatrio.
8.5 REGULAMENTAO E POLTICA DO MERCADO DE CAPITAIS: A C.V.M.
Como narra PENTEADO, a criao da Comisso de Valores Mobilirios (CVM) no Brasil foi
inspirada na Securities and Exchange Comission (SEC)" norte-americana. Esta ltima possui, em
consonncia com o princpio do "full and fair disclosure", visando proteo do investidor pblico
a partir da revelao de todas as informaes, atuao instrumental, apenas fiscalizando a revelao
completa e honesta de todos os fatos relacionados aos valores mobilirios negociados no mercado
de capitais. Em oposio, a CVM possui funes muito mais abrangentes e ativas, podendo
abranger o mrito das transaes. Estas funes intervenientes so justificadas por alguns autores a
partir da imaturidade de nosso mercado de capitais, que ainda necessitaria obter confiana
internacional para seu funcionamento adequado. Assim, seria justificvel a existncia da CVM
como um "xerife de mercado".
8.6 CASO SCHINCARIOL
Temos a Schincariol Participaes e Representaes S.A. 49,55% das aes pertencem
Jandagil Participaes e Representaes Ltda. 50,45% Aleandri-Schinni Participaes e
Representaes Ltda.
No dia 01/08/2011, celebrado um contrato de compra e venda de aes. 100% quotas iriam
para a Aleandri. Tese: houve desrespeito ao direito de preferencia?
O caso envolve tambm a discusso sobre o valor das aes. Os minoritrios alegam que a
ao vale muito menos do que isso. Essa empresa, quando compra por quatro milhes, paga mais do
que a ao vale. O argumento da parte contrria : timo, com esse valor eu ganho mais. Se quiser,
pode comprar. O controle faz com que a ao valha mais. justo que s o controlador se beneficie
desse valor superior? No, porque a empresa no apenas ele.
DISPOSITIVOS LEGAIS RELEVANTES:
Art. 36. O estatuto da companhia fechada pode impor limitaes circulao das aes nominativas,
contanto que regule minuciosamente tais limitaes e no impea a negociao, nem sujeite o acionista ao
arbtrio dos rgos de administrao da companhia ou da maioria dos acionistas.

Paragrafo nico. A limitao circulao criada por alterao estatutria somente se aplicar as aes
cujos titulares com ela expressamente concordarem, mediante pedido de averbao no livro de "Registro de
Aes Nominativas".
Estatuto da Schincariol - art. 5, 4o: Em sendo a Schincariol Participaes uma sociedade annima
de capital fechado, nos termos do art. 36 da Lei no 6404/76, a negociao das aes por ela emitidas fica
limitada ao direito de preferencia que assegurado aos demais acionistas da empresa em igualdade de
condies em relao aos terceiros, sob pena de nulidade.

9 -ACORDO DE ACIONISTAS, CONTEDO, VINCULAO E EFICCIA

COMPARATO, Fabio Konder. O poder de controle nas sociedades annimas. 3. ed. Rio de Janeiro: Forense, 1983,
p. 176-185.
SALOMO FILHO, Calixto. Acordo de acionistas como instncia da estrutura societria. In: O novo direito
societrio. 3a. ed. So Paulo, Malheiros, 2006. p. 105-119.

Um acordo de acionistas um contrato celebrado entre os scios, cujo objeto determinado e

pode versar sobre o exerccio do poder de controle, o exerccio do poder de voto e regras sobre a
compra e venda de aes. Conforme SALOMO FILHO, so diversos do acordo de criao de
sociedade tanto na sua fonte como na sua eficcia: "na fonte, pois so negcios geneticamente
distintos dos contratos de sociedade. Criados com intuito associativo, no podem ser tratados como
contratos sinalagmticos, exatamente porque a cooperao em torno de objetivo comum , via de
regra, o seu objetivo e caracterstica principal. Tambm no contrato de sociedade perfeito, por
lhe faltar o registro e a tipicidade societria. Da decorre sua caracterizao frequente como
sociedade de fato". Contudo, o autor aponta que esta classificao gera poucos efeitos prticos,
motivo pelo qual deve ser analisada a diferena na eficcia dos pactos parassociais. O acordo de
acionistas um negcio jurdico autnomo que estabelecer direitos e obrigaes apenas entre suas
partes, limitando-se seus efeitos esfera pessoal daqueles que a ele se submetem. Ao contrrio das
relaes comuns entre scios, os acordos de acionistas no so marcados pela impessoalidade das
relaes e permanncia de seu objeto e identidade societria. Assim, os acordos de acionistas no
so capazes de modificar as relaes societrias comuns (de onde tambm decorre seu carter
parassocial); sua eficcia principal modificar relaes entre partes (alguns scios), que podem ou
no ter efeito vinculante para a sociedade como um todo, a depender do nvel de reconhecimento
legal dos acordos realizados.
Aponta o autor que exatamente em sua relao com o contrato de sociedade que podem
emergir os maiores conflitos do acordo de acionistas. Alguns defensores do carter parassocial do
acordo so os que advogam pelo no reconhecimento de qualquer tipo de vinculao entre a
sociedade e terceiros em consequncia de acordos celebrados por algumas de suas partes. Contudo,
SALOMO FILHO aponta que tal tipo de viso peca por no perceber a fora dos efeitos causados
pela realidade de fato representada pelos acordos de acionistas. No possvel negar a existncia de
centros de poder paralelos estrutura da sociedade. Neste cenrio, cabe ao direito societrio tornlos pblicos e disciplin-los, de maneira a evitar que se tornem incontrolveis. Isso permite que o
contedo dos acordos seja regulado, impedindo que venham a substituir o contedo do pacto
societrio original perante a sociedade e terceiros. Assim, a legislao no impede "que se formem
no interior das sociedades subvnculos societrios entre os scios, conhecidos e bem disciplinados,
desde que no afetem a matriz principal da relao societria".
"De acordo com COMPARATO E SALOMO FILHO, o acordo de acionistas corresponde a uma
importante via convencional de regulao da sociedade, expressamente permitida na Lei de 1976,
podendo ser de vrios tipos. Dentre estes, o mais importante (que mais afeta o controle da
sociedade) so as convenes de voto (ou seja, acordos de acionistas sobre o direito de voto na

Assembleia). Doutrinariamente, so distinguidos trs tipos de convenes de voto: 1) convenes

entre os prprios acionistas, 2) convenes entre os acionistas e pessoas estranhas sociedade e 3)
convenes entre os acionistas e a prpria companhia ou seus administradores. O primeiro tipo
muito mais comum; o segundo normalmente envolve o controle externo da companhia e o terceiro
tipo considerado - na maior parte dos sistemas legais, inclusive no Brasil - ilcito. As convenes
ente acionistas, por sua vez, podem se subdividir em a) convenes sobre o controle da companhia
e b) convenes para a proteo da minoria acionria. Estas convenes dizem respeito no apenas
ao voto, mas tambm ao prprio comparecimento dos acionistas Assembleia.
As partes legtimas para a celebrao do acordo so os acionistas (a no ser no caso do
usufruto acionrio, em que o usufruturio pode celebrar tambm acordo de acionistas); qualquer
outra pessoa, mesmo que seja interessada no funcionamento da companhia e na distribuio de seus
lucros, no pode participar do acordo. completamente vedada a participao da companhia em
acordos de acionistas: o art. 30 da Lei das S.A.s estabelece em seu pargrafo quarto que a
companhia no pode votar em Assembleia com as aes que tiver em tesouraria e o art. 244 probe
expressamente que a companhia controladora vote nas Assembleias da controlada - trata-se de
vedao destinada proteo da autonomia dos acionistas. As convenes de voto podem ser
unilaterais, bilaterais ou plurilaterais (de acordo com a obrigao surgir para uma parte, para duas
ou para todas as envolvidas). A Lei das S.A.s, em seu art. 118, prev apenas dois objetos possveis
para a celebrao do acordo de acionistas: 1) o exerccio do direito de voto e 2) a circulao de
aes - possvel, no entanto, estender a interpretao do art. para incluir tambm a possibilidade
de o acordo versar sobre comparecimento Assembleia.
Existem vrias controvrsias, especialmente na Europa, sobre quais acordos de acionistas
seriam vlidos e quais seriam nulos. Na Frana, por exemplo, prevalece a posio de que o voto na
Assembleia deveria ser uma manifestao livre de vontade do acionista e, portanto, qualquer
instrumento que vise a restringir esta liberdade de expresso seria ilcito (a jurisprudncia francesa
considera nulas, por exemplo, as convenes pelas quais o acionista se obriga a no votar, ou a
votar apenas com a autorizao de outrem). Esta concepo francesa deriva de uma analogia feita
entre direito de voto do acionista e direito de voto do cidado - analogia esta que, para CALIXTO E
COMPARATO, completamente inadmissvel, pois os direitos polticos so inalienveis e baseados
na personalidade, ao passo que o direito de voto do acionista se baseia em uma frao de seu
patrimnio, podendo, portanto, ser alienado se este desejar, em respeito a sua autonomia
(especialmente considerando o alto grau de absentesmo nas Assembleias das sociedades annimas,
justamente devido ao fato de nem todos os acionistas estarem diretamente envolvidos na gesto do
negcio ou dominarem seus pormenores, como j explicado). Na Itlia, ASCARELLI apresentou um
posicionamento (num anteprojeto de lei sobre sociedades annimas) de que seriam nulas as
convenes de voto que no especificassem o contedo do voto, estabelecendo, por exemplo, que o
acionista deveria votar em consonncia com a maioria (argumento este que se resume,
fundamentalmente, preservao da autonomia do acionista dentro da sociedade).
As convenes de voto no devem ser tratadas como um negcio sui generis, mas devem se
submeter a todas as condies para a existncia, validade e eficcia de qualquer negcio jurdico de
direito privado. A conveno pode ser anulada por ilicitude da causa (se for celebrada, por exemplo,
entre acionistas e diretores, ou se disser respeito ao comrcio de voto, nos termos do art. 177 do
Cdigo Penal) ou por ilicitude do motivo (se, por exemplo, a razo para celebrao do acordo for o
exerccio abusivo do controle em detrimento da minoria acionria). A eficcia dos acordos de
acionistas, de acordo com o art. 118, depende de uma dupla formalidade publicitria: 1) o
arquivamento do instrumento na sede da companhia (caput) e 2) a averbao de seus termos nos

livros de registro e nos certificados acionrios, se estes forem emitidos (pargrafo primeiro). A
primeira formalidade diz respeito eficcia do acordo perante a sociedade e a segunda, sua
eficcia perante terceiros. Os rgos da sociedade devem zelar pelo cumprimento do acordo,
deixando de aceitar votos que sejam contrrios s suas disposies - o artigo deve ser interpretado,
para CALIXTO E COMPARATO, no sentido de que qualquer acordo deve cumprir os dois requisitos,
pois interessa sociedade que ele seja cumprido, da mesma forma que interessa o cumprimento do
estatuto social (no sendo admissvel, no entanto, nenhum acordo que fira direta ou indiretamente
as disposies do estatuto ou da lei)"29.
SALOMO FILHO afirma que no possvel compreender a dimenso dos acordos de
acionistas sem a anlise da realidade societria no Brasil, marcada pelo esvaziamento da
Assembleia Geral e pela concentrao das decises da companhia na figura dos scios
controladores. Inexistente uma regra clara acerca dos conflitos de interesses dos acionistas
(conforme explicitado no item 6.4 deste caderno), a Assembleia se torna mero instrumento de
homologao das decises do controlador. Os objetivos sociais, antes de serem imputados
sociedade, o so ao controlador, conforme o art. 116. Dado este esvaziamento societrio que se
torna necessria a disciplina de centros parassocietrios de poder.
Assim, a lei reconhece como centros parassocietrios de poder o acionista controlador e o
acordo de acionistas. A funo do art. 118 da lei das S.A.s conciliar os dois centros expostos
acima: o controlador e o acordo de acionistas. De um lado, busca limitar o objeto do acordo30
preferncia de compra e venda de aes, ao exerccio do direito de voto, e a relaes entre terceiros,
e de outro busca dar a este acordo reconhecimento e eficcia societria.
Contudo, aponta SALOMO FILHO que a lei no foi coerente o suficiente com o objetivo de
integrar o acordo de acionistas realidade societria no que diz respeito sua eficcia. A lei
limitou-se a exigir que, para exercer efeitos perante a sociedade, o acordo dever ser arquivado em
sua sede, e para produzir efeitos perante terceiros, dever ser averbado no livro de registro de aes.
O autor acredita que tal exigncia apenas transforma a sociedade em rgo de depsito do acordo,
mas no reconhece sua natureza parassocietria, j que, uma vez que integrante da estrutura
societria, o cumprimento do acordo (no que diz respeito disciplina de compra e venda de aes)
cabe a seus rgos.
Houve uma reforma da lei de S.A em 2001. As reformas anteriores para preparar as
sociedades para a privatizao foram consideradas danosas. Uma mudana em particular foi
considerada danosa: a eliminao do tag along (direito dos minoritrios de serem adquiridos pelo
mesmo valor que os controladores os tinham adquirido). Se existisse essa clusula nas
privatizaes, o valor do controle seria partilhado entre todos os acionistas, conforme discutido na
aula acerca do poder de controle. Para que o valor do poder de controle seja distribudo em relao
aos minoritrios, o majoritrio deve alien-lo ao mesmo preo no momento da alienao do
controle. Ocorre, assim, uma distribuio do valor para todos os acionistas de forma absolutamente
igual, sem privilegiar quem tem mais aes.
A consequncia da alterao da legislao foi criar uma diferena entre o que se paga pela
alienao do controle e o que se paga pelas aes minoritrias. Isso foi calculado como
expropriao dos minoritrios. Se o poder de controle pertence companhia, o valor apropriado

29

Resumo elaborado por Juliana Soares.

Aponta o autor que, como qualquer contrato, o acordo de acionistas apto a produzir efeitos perante terceiros desde
que possua rgos de registro prprios e reconhecidos em lei.

30

pelo controlador seria uma expropriao. O Brasil tem o pior ndice de expropriao dos
minoritrios.
Essa reforma de 2001 tinha por objetivo diminuir algumas das distores existentes. A Bolsa
de Valores de So Paulo estava estagnada, sem ofertas pblicas. O processo de privatizaes viria
para dinamizar isso. O objetivo era recuperar essa situao. Os legisladores implementaram,
portanto, novamente a tag along, mas com diferenciao legal: no mnimo 80% do preo pago ao
controlador deveria ser partilhado. Esses 20%, contudo, nos colocam numa pssima situao de
expropriao do minoritrio.
O Novo Mercado no corrigiu isso. A reforma piorou a situao do acordo de acionistas.
Houve presso da ABRASCA - Associao Brasileira das Companhias Abertas, baseando tais
alteraes na perspectiva da doutrina brasileira. Segundo ela, o acordo de acionistas parassocial
(quase societrio). um entendimento muito diferente do resto do mundo, exceto da Itlia.
Art. 118. Os acordos de acionistas, sobre a compra e venda de suas aes, preferncia para adquiri-las,
exerccio do direito a voto, ou do poder de controle devero ser observados pela companhia quando arquivados
na sua sede.
1 As obrigaes ou nus decorrentes desses acordos somente sero oponveis a terceiros, depois de
averbados nos livros de registro e nos certificados das aes, se emitidos.
2 Esses acordos no podero ser invocados para eximir o acionista de responsabilidade no exerccio
do direito de voto (artigo 115) ou do poder de controle (artigos 116 e 117).

No 2, temos um aspecto complexo. Aqui, entende-se que o legislador reconheceu uma

parte do problema, mas criou outro. O texto denota certo enfraquecimento do acordo de acionistas,
tirando um pouco do seu carter parassocial. A no violao de deveres fiducirios enfraquece o
acordo de acionistas. No entanto, os acionistas determinam como devem votar (em bloco) na AG
em reunio previa. Assim, o acordo de acionistas acaba funcionando como se fosse uma holding.
Na prtica, como se aqueles acionistas tivessem um nico representante. Se fosse uma holding,
ela seria responsabilizada. Mas se h vrias pessoas votando, cada uma delas deveria fazer um
julgamento especfico quanto aos seus deveres fiducirios. Se um acionista vota contra a
determinao prvia, o acordo de acionistas prev uma multa. Esse acionista, acreditando estar
defendendo deveres fiducirios, pode eventualmente derrubar isso no judicirio, mas isso algo
poroso, difcil e deve ser avaliado com cuidado. No fim das contas, o acordo de acionistas mata a
divergncia de opinies.
3 Nas condies previstas no acordo, os acionistas podem promover a execuo especfica das
obrigaes assumidas.

O pargrafo terceiro contm uma previso sem limitaes. A legislao de 2001 tinha
previso de alterao desse pargrafo. Apenas depois do trnsito em julgado de sentena que isso
seria possvel. Um argumento, contudo, levou queda disso: tal redao impediria a antecipao de
tutela.
Para o direito civil, isso uma aberrao, pois cria o direito de descumprir o contrato. A
possibilidade de execuo especfica deveria ser ainda menos comum, ou deveria ser eliminada.
Isso no aconteceu, devido ao lobby dos grandes controladores pr-acordo de acionistas (para tentar
preservar o seu poder). Assim, lcito dizer que essa reforma de 2001 representou um ambiente de
transio, com algumas concesses, desde que os controladores continuassem a deter seu poder.
4 As aes averbadas nos termos deste artigo no podero ser negociadas em bolsa ou no mercado de
balco.

A legislao denota o quanto esses acordos no so adequados. Ningum pode exigir que se
compre acordos negociando aes. Isso seria contrrio ao princpio da livre circulao de aes. Da
mesma forma que um ttulo de crdito precisa ser simples, uma ao tambm precisa ser simples. O

acordo de acionistas, portanto, complicaria o cenrio da circulao de aes comprometidas com

esses acordos. As aes no vinculadas por acordo de acionistas podem ser negociadas na bolsa.
Deveramos ter proibio para que as companhias abertas no tivessem acordo de acionistas?
Para comprar uma ao minoritria, voc precisaria saber onde est se metendo. Afinal, o acordo de
acionistas afeta o valor das companhias. S pessoas com muitos recursos e com muita sofisticao
podem participar desse mercado (a legislao acaba criando isso). Isso vai contra o sucesso do
mercado de capitais, que deveria atrair pequenos investidores. Isso tambm favorece a troca de
informaes privilegiadas entre concorrentes, pois todos so grandes investidores.
5 No relatrio anual, os rgos da administrao da companhia aberta informaro assembleiageral as disposies sobre poltica de reinvestimento de lucros e distribuio de dividendos, constantes de
acordos de acionistas arquivados na companhia.
6 O acordo de acionistas cujo prazo for fixado em funo de termo ou condio resolutiva somente
pode ser denunciado segundo suas estipulaes.

De acordo com a jurisprudncia, esses acordos poderiam ser denunciados a qualquer

momento. A parte no pode ser escrava do acordo de acionistas. Houve a consolidao de uma
jurisprudncia que vinha se desenvolvendo h algumas dcadas. Com essa redao, o carter
parassocietrio do acordo teria sido reforado para garantir o interesse dos controladores.
7o O mandato outorgado nos termos de acordo de acionistas para proferir, em assembleia-geral ou
especial, voto contra ou a favor de determinada deliberao, poder prever prazo superior ao constante do 1o
do art. 126 desta Lei.
8o O presidente da assembleia ou do rgo colegiado de deliberao da companhia no computar o
voto proferido com infrao de acordo de acionistas devidamente arquivado.

Os membros deveriam agir com autonomia intelectual, de acordo com seus deveres
fiducirios. No faz sentido o voto automtico. Nesse sentido, o paragrafo 8 uma aberrao e no
existe em nenhum outro lugar do mundo. Faz com que o acordo de acionistas seja um "super
contrato", o mais duro e punitivo para uma parte que venha a se arrepender do dano que ele causou.
Dentro dessa lgica, temos uma situao na qual o membro do C.A. um intil. Esse um tema
rico para pesquisa: o CA, rgo central, fica preso aos acordos de acionistas, pois sempre haver
reunio prvia e os membros j sabem como votar.
9o O no comparecimento assembleia ou s reunies dos rgos de administrao da companhia,
bem como as abstenes de voto de qualquer parte de acordo de acionistas ou de membros do conselho de
administrao eleitos nos termos de acordo de acionistas, assegura parte prejudicada o direito de votar com
as aes pertencentes ao acionista ausente ou omisso e, no caso de membro do conselho de administrao, pelo
conselheiro eleito com os votos da parte prejudicada.
10. Os acionistas vinculados a acordo de acionistas devero indicar, no ato de arquivamento,
representante para comunicar-se com a companhia, para prestar ou receber informaes, quando solicitadas.
11. A companhia poder solicitar aos membros do acordo esclarecimento sobre suas clusulas.

O sistema brasileiro considerado um sistema de altssimo risco, assim como a Rssia e

pases em conflitos blicos. O mercado de capitais no se tornou alternativa ao sistema financeiro.
9.1 ACORDO DE ACIONISTAS EM CASCATA (SEMINRIO)
Contexto: Consulta formulada por sociedade controladora sobre a obrigatoriedade de
observncia, pelos membros do conselho de administrao, de decises dos acionistas em reunies
previas.
Consulta: i) so vlidas estipulaes de acordo de acionistas que preveem obrigaes dos
conselheiros para votar em bloco, segundo as deliberaes do grupo controlador?
ii) estaria obrigada a sociedade que compe o bloco a substituir os conselheiros por ela
indicados que no votem segundo as deliberaes do grupo controlador? e

iii) as obrigaes acima podem ser objeto de execuo especifica (podem ser computados os
votos como se proferidos em concordncia ao acordo de acionistas)?

10 - NEGCIOS SOBRE CONTROLE ACIONRIO, OFERTAS PBLICAS E POISON PILLS

DAVIES, Paul. HOPT, Klaus. Control transactions. In: The anatomy of corporate law: a comparative and functional
approach. Oxford University Press, Oxford, 2009. p. 225-274.
COMPARATO, Fabio Konder. O poder de controle nas sociedades annimas. 5a edio. Rio de Janeiro: Forense,
2008, p. 239-261.

10.1 OFERTAS PBLICAS DE AQUISIO

COMPARATO E SALOMO FILHO destacam que existem trs vias para a concentrao
empresarial: fuses e aquisies, a aquisio de controle acionrio e a cesso parcial ou total de
ativo. Destes, apenas a aquisio de controle dispensa (em algumas circunstncias) a manifestao
da Assembleia Geral. Isto importante pois as outras vias podem demonstrar-se muito custosas
para o adquirente: em casos de controle minoritrio ou administrativo, pode haver oposio do
controlador; nos casos de fuso, a incorporao dos acionistas da sociedade incorporada pode
fragilizar o controle sobre a adquirente, diluindo-se suas aes controladoras; o custo da operao
de cesso parcial ou total de ativo pode inviabilizar a operao. Diante destes empecilhos, o
mercado norte-americano e anglo-saxo aperfeioou o mecanismo da oferta pblica de aes.
Simplificada, a operao significa a "oferta pblica para aquisio, durante certo perodo, de todas
ou parte das aes de determinada classe, ou de determinadas classes, de uma companhia, mediante
pagamento de certo preo ou troca por aes ou debntures de outra companhia". Em teoria, ela
pode objetivar ou no a tomada de controle da companhia visada, mas geralmente utilizada
visando tomada de controle. O procedimento especfico para tal oferta varia de pas a pas.
possvel haver uma oferta regressiva, caso os acionistas da companhia visada no desejem
ceder o controle sobre ela. Ento, a sociedade visada lana uma oferta pblica de troca de aes de
seu capital autorizado por aes j emitidas da companhia que a visava. Caso isto seja bem
sucedido, a companhia que era originalmente visada passar a exercer o controle sobre a companhia
que tentou adquiri-la. Em geral este tipo de manobra usado mediante prvia negociao entre as
diretorias de ambas as companhias, de maneira a contornar algumas disposies proibitivas da
operao por outros meios.
A disciplina das ofertas pblicas destinada a, principalmente, evitar que operaes sejam
realizadas fora da Bolsa de Valores. Em sua anlise, os autores apontam que importante no ter
uma viso atomista da transao, focada na aceitao individual de cada acionista; ainda, as takeover bids no foram criadas como maneira de proteger os acionistas minoritrios, mas sim de
adquirir o controle da companhia visada. A legislao buscou, posteriormente, conciliar ambos os
objetivos.
Quanto ao carter da operao, este no pode ser decomposto em uma proposta e um feixe de
aceitaes individuais, como salientam COMPARATO E SALOMO FILHO. Isto porque no h
identidade de objeto entre o ofertante, que deseja obter o controle da companhia por meio da
aquisio de um bloco de aes, e a manifestao de aceitao da oferta por parte de cada um dos
acionistas, individualmente considerados. O objeto da transao, para o ofertante, no cada ao
individualmente considerada, mas sua totalidade. Assim, para que haja acordo de vontades,
necessrio considerar-se a oferta global e o somatrio das aes individuais. Igualmente, no se
deve considerar que a aceitao seja uma condio suspensiva (dado que a condio pressupe um

ato jurdico perfeito e acabado, o que no o caso) ou que a oferta seja um contrato preliminar, uma
vez que para a verificao de sua aplicao seria necessrio estabelecer o momento de formao do
contrato definitivo, o que pressupe nova manifestao das partes - o que no existe na oferta
pblica, apenas uma manifestao individual de cada acionista. Logo, concluem os autores, "se a
operao necessariamente una em sua funcionalidade social, porque existe um s contrato".
A oferta pblica de aquisio no uma oferta de distribuio de novos ttulos (oferta de
distribuio de aes). Pode ser dos seguintes tipos:
a) oferta pblica de aquisio para cancelamento de registro: existe para proteger o
minoritrio, pois obriga o controlador a fazer oferta para adquirir os minoritrios. O registro torna a
companhia aberta uma companhia fechada. Essa OPA obrigaria o controlador a fazer oferta com o
cancelamento do registro. uma opo para o minoritrio entender o porqu do fechamento do
capital. Se for estratgico, o minoritrio poderia optar por permanecer na companhia. Essas ofertas
de fechamento so comuns para que a companhia posteriormente volte a participar de oferta
pblica, voltando a ser de capital aberto. Ex.: Burger King.
b) oferta pblica de aquisio por aumento de participao: o objetivo final evitar o
"fechamento branco" de capital. Isso ocorre quando o controlador comea a aumentar gradualmente
sua participao at o ponto em que o free float se torna uma parcela muito pequena do capital. As
aes passam a valer menos. Elas deixam de existir como elementos de controle. O valor do capital
se reduz profundamente. A consequncia muito parecida com um fechamento, pois no h presso
para transferncia. Foi o que houve na Bolsa de Valores de So Paulo at 2005.
c) oferta pblica de aquisio por alienao de controle: O controle j foi vendido. Para
evitar expropriao, voc obriga o adquirente a fazer oferta para adquirir as demais aes. A oferta
obrigatria. O valor do controle pertence empresa (Comparato).
d) oferta pblica de aquisio voluntria (muito incomum): se algum fizer oferta para
adquirir dado nmero de aes no suficiente para adquirir o controle. Acontece com o agente que
adquiriu um direito societrio especfico ou com aquele que fez composio com outros acionistas
formando bloco de controle.
e) oferta pblica de aquisio voluntria para aquisio de controle da companhia
aberta (art. 257): o controle ainda no foi vendido. uma tender offer (um tipo de takeover bid.
uma oferta pblica e aberta por um eventual adquirente para todos os acionistas de uma cia aberta
para vender suas aes a determinado preo num perodo especfico). Se essa oferta voluntria
desejada pelos administradores e acionistas da sociedade, ela ocorrer. O minoritrio precisa
participar da oferta.
f) oferta pblica de aquisio concorrente: Uma espcie de leilo pelas aes da cia ou pelo
controle da cia. Isso benfico para os minoritrios, pois aumenta o valor das suas aes. Gera um
dilogo dentro da sociedade.
Diferena essencial entre (c) e (e): no primeiro caso, a alienao j ocorreu com condio
suspensiva de que ocorra a oferta pblica de aquisio.
Art. 254-A. A alienao, direta ou indireta, do controle de companhia aberta somente poder ser
contratada sob a condio, suspensiva ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pblica de
aquisio das aes com direito a voto de propriedade dos demais acionistas da companhia, de modo a lhes
assegurar o preo no mnimo igual a 80% (oitenta por cento) do valor pago por ao com direito a voto,
integrante do bloco de controle.
1o Entende-se como alienao de controle a transferncia, de forma direta ou indireta, de aes
integrantes do bloco de controle, de aes vinculadas a acordos de acionistas e de valores mobilirios
conversveis em aes com direito a voto, cesso de direitos de subscrio de aes e de outros ttulos ou

direitos relativos a valores mobilirios conversveis em aes que venham a resultar na alienao de controle
acionrio da sociedade.
2o A Comisso de Valores Mobilirios autorizar a alienao de controle de que trata o caput, desde
que verificado que as condies da oferta pblica atendem aos requisitos legais.
3o Compete Comisso de Valores Mobilirios estabelecer normas a serem observadas na oferta
pblica de que trata o caput.
4o O adquirente do controle acionrio de companhia aberta poder oferecer aos acionistas
minoritrios a opo de permanecer na companhia, mediante o pagamento de um prmio equivalente
diferena entre o valor de mercado das aes e o valor pago por ao integrante do bloco de controle.

Uma alterao foi feita no art. 254 para eliminar interpretao de que os minoritrios tivessem
o direito de oferta pelo valor equivalente daquele que alienou o controle. No jargo, essa
equivalncia chamada de tag along, como vimos, mas o termo mais correto "mandatory bid".
Como vimos, essa mudana foi feita para permitir que o Estado se apropriasse do valor pleno
do controle. Entregava poder discricionrio CVM para provar ou no a alienao de controle. A
autorizao da CVM efetivava a alienao.
Um debate surgiu em torno da interpretao da frase "tratamento igualitrio aos acionistas
minoritrios". A primeira interpretao dizia que os acionistas deveriam ser tratados de forma
igualitria entre si. Outra interpretao dizia que todos deveriam receber o mesmo valor pela
alienao do controle, igual ao do controlador. Curiosamente, a doutrina entende que o tratamento
igualitrio seria entre acionistas e no entre acionistas e controlador, o que no faz sentido nenhum
(eles j so tratados de forma igual). O problema todo, obviamente, est relacionado ao valor do
poder de controle.
10.2 POISON PILLS
So comuns nos Estados Unidos, uma vez que o controle acionrio l disperso. Elas so
mecanismos para evitar a alienao de controle hostil por terceiros.
a) Flip-over pill: emite novas aes para os minoritrios quando um agente est prximo de
conseguir o suficiente para ter poder de controle. Assim, ele nunca consegue obter o poder de
controle sem fazer acordo com minoritrios.
b) Flip-in pill: permite que os acionistas minoritrios comprem aes do controlador a preos
menores para evitar a alienao de controle hostil.
c) Voting rights plan: concede aos antigos acionistas o direito de voto plural. Assim, os
antigos acionistas adquirem mais votos do que o novo adquirente. Este ltimo perdia o controle
mesmo comprando as aes necessrias.
O novo mercado no poison pill. OPA para quando algum tenta adquirir o controle
(mandatory bid). A nica obrigao fazer a oferta para todos os acionistas. A reforma de 2001
institucionalizou a expropriao dos minoritrios ao permitir que se pagasse aos minoritrios apenas
80% do valor pago aos controladores. Isso deveria mudar.
10.3 CASO TIM (SEMINRIO)
O caso de hoje o caso Tim. Discute obrigatoriedade de oferta pblica de aes em razo da
alienao indireta de controle. Essa operao aconteceu na Itlia e no Brasil.
Alguns argumentos:
a favor) Se a alienao de controle indireta, se as empresas estavam na Itlia, se estavam
acostumados rotina da bolsa italiana, no houve efetiva alienao de controle;
a favor) critrios objetivos para a identificao de controle so necessrios para garantir a
segurana jurdica dos acionistas italianos;

contra) No cabe seguir a legislao italiana. A operao ocorreu no Brasil. nus

injustificado para o acionista minoritrio;