Fourth Quarter 2009 Investor Letter  

 
March 1st, 2010 
 
Dear Investor: 
 
During the Fourth Quarter of 2009 and for the year, Third Point produced the following net 
returns: 
 
Third Point 
Offshore Fund, Ltd. S&P TR CS Event Driven 

2009 Annual Performance  38.6%  26.5%  20.4% 

2009 Fourth Quarter  8.0%  6.0%  4.9%

Annual Standard Deviation 13.7%  16.4%  6.4% 

Monthly Correlation to S&P 0.4  1.00  0.6

 
The top winners for the quarter were Delphi Corp, Dana Holding, Chrysler, Health Net Inc., 
and General Growth Properties.  The top losers for the quarter  were Barclays, PHH, Fortis, 
Short Financial A, and Punch Taverns. 
 
Firm assets under management at January 1, 2010 were $2.5 billion. 
 
Quarterly Results 
 
Performance for the quarter was driven primarily by gains in post‐reorganization equities, 
distressed credit, mortgage bonds, and equity investments in health care companies.   
 
The following is a brief discussion of selected positions that impacted the portfolio during 
the fourth quarter. 
 
Credit Investments/Post­Reorganization Equities 

CIT Group Inc. filed a “pre‐arranged” Chapter 11 reorganization plan on November 1, 2009 
after  several  months  of  planning  and  negotiations  with  key  creditor  constituents.    The 
bankruptcy filing was necessitated by CIT’s inability to fund significant debt maturities due 
to the dislocation in the credit markets and the lack of government support via TLGP, which 
the  company  had  hoped  in  vain  would  be  forthcoming  in  July  2009.    We  had  been 
monitoring  the  situation,  and  the  Chapter  11  filing  provided  us  with  an  opportunity  to 

1
purchase  senior  unsecured  debt  at  what  we  believed  to  be  a  25%+  discount  to  the  asset 
values that could be realized in an orderly wind‐down.   
 
A  restructuring  of  a  $53B  non‐bank  financial  completed  within  six  weeks  (plan 
confirmation  was  December  8,  2009)  was  virtually  unprecedented.    Through  our  initial 
sizeable  November  debt  investment  in  senior  unsecured  bonds,  we  received  as 
consideration  $0.70  of  a  strip  of  7%  Second  Lien  Notes  (2013‐2017),  and  our  pro‐rata 
ownership of 77% of the new common equity of the company via the December emergence.  
We  created  our  equity  position  at  approximately  0.4x  plan  book  value  (~$3B),  which 
quickly traded up to 0.7x plan book value upon listing on the NYSE.   
 
CIT  is  currently  one  of  our  largest  positions  because  we  believe  it  presents  a  compelling 
option on the potential revitalization of one of the country’s largest middle‐market lenders 
as  it  transitions  (according  to  our  thesis)  to  a  lending  institution  which  will  be  funded 
eventually  via  a  retail  deposit  base.    This  path  will  require  regulatory  approvals,  but  the 
company  has  already  reduced  debt  by  some  $10B  and  has  extended  maturities  so  that  it 
has time to attempt this transition to a bank‐centric model while optimizing the value of its 
non‐bank  eligible  businesses  (e.g.  transportation  finance)  as  the  economy  stabilizes  and 
asset values recover. 
 
Since  the  beginning  of  the  year,  CIT  shares  have  appreciated  approximately  32%, 
significantly  exceeding  the  results  of  the  S&P  500  (flat)  and  the  BKX  KBW  bank  index 
(+10.5%). 
 
Mortgage Securities 
 
Mortgage securities contributed significantly to our returns during the fourth quarter, and 
have also performed strongly so far in 2010, both in terms of bond appreciation and pre‐
payments. 
 
Most of our current portfolio is composed of single‐name, senior RMBS positions with an 
average size of $10M.  However, we have invested opportunistically in mortgage indices as 
event‐driven  trades  from  time  to  time,  starting  with  a  short  of  the  ABX  in  the  spring  of 
2007.   

Late in the third quarter, we entered the CMBX index of commercial mortgages as a means 
of expressing our conviction that the government’s Public‐Private Investment Partnership 
(first announced in the fall of 2008) would in fact be funded during the fourth quarter of 
2009.  The Legacy Securities component of the Public‐Private Investment Program (aka P‐
PIP)  is  a  joint  initiative  between  Treasury,  the  Fed,  and  the  FDIC  that  was  developed  to 
return liquidity to markets for previously issued CMBS and non‐agency RMBS by providing 
government equity co‐investment and favorable debt financing.  As mentioned in previous 
letters, we were not interested in participating in P‐PIP, but  saw the opportunity to trade 
around it as enticing. 

2
As  the  manger  selection  and  subsequent  private  capital  fundraising  process  wore  on,  the 
market pulled back its conviction that P‐PIP would be funded, giving us the opportunity to 
buy  the  CMBX  at  a  price  that  translated  to  a  17‐18%  levered  return  for  eventual  P‐PIP 
participants.   The  bonds  we  purchased  were  the  top  70%  of  the  capital  structure  and  we 
believed that they were covered by their underlying asset values and that, over time, they 
would  return  par.   Based  on  the  low  risk  nature  of  the  asset  and  our  conviction  that  the 
government  partnership  was  imminent,  we  thought  these  securities  would  tighten.    Our 
thesis proved correct, and we profited in the fourth quarter as P‐PIP starting buying bonds 
and they tightened, though not as quickly as we had anticipated.   
 
Equity Investments 
 
Health Net 
 
In the midst of the chaos during last summer’s healthcare debate, we established a position 
in Health Net common equity when the stock sold off following the announcement of the 
company’s loss of its Tricare contract with the US Department of Defense and the sale of its 
Northeast assets to United Health.  We believed this contract loss was not a fait accompli 
and that the prevailing price did not reflect the residual value in the business.  We also felt 
that  the  resolution  of  healthcare  reform  legislation  would  remove  the  current  valuation 
overhang  across  the  managed  care  space.    Health  Net’s  high  quality  management  team  is 
focused on maximizing shareholder value, and CEO Jay Gellert is a significant shareholder 
in the company.   
 
We  expect  Health  Net  will  increase  profitability  over  the  next  several  quarters  as 
management focuses on reducing costs.  Post health care reform, the benefits of scale will 
become increasingly important as the industry focuses on wringing costs out of the system. 
The  Company  has  significant  cost  reduction  opportunities  and  is  well  positioned  to  take 
advantage  of  consolidation  in  the  healthcare  industry  once  the  regulatory  environment 
stabilizes.     
 
Risk Arbitrage Investments 

Mead Johnson Nutrition 

As  we  mentioned  in  our  Third  Quarter  2009  letter,  we  primarily  focus  on  mergers  and 
acquisitions  as  fertile  ground  for  compelling  fundamental  investment  opportunities  as 
more often than not, we find unlevered arbitrage spreads uninteresting.   

A few investments made during the Fourth Quarter highlighted the value in this approach, 
one of which was a new long position in the shares of Mead Johnson Nutrition (MJN).  MJN 
is a global leader in infant formula and pediatric nutrition and is most well‐known for its 
flagship product, Enfamil.  
 
We like the MJN story for two reasons.  First, the company has a highly attractive earnings 
growth  profile.    It  generates  almost  60%  of  its  sales  from  emerging  markets  in  Asia  and 

3
Latin America, where structural tailwinds like increasing middle class births, greater levels 
of  consumer  education,  and  higher  female  participation  in  the  workforce  are  driving 
sustainable double‐digit sales growth.  Once birth rates normalize in the developed world, 
the company will generate one of the fastest long‐term sales and profit growth rates in the 
large cap consumer staples universe.  
 
Second,  we  believe  the  company  represents  a  compelling  acquisition  target  for  multiple 
parties  following  its  complete  separation  from  Bristol‐Myers  Squibb  in  December  2009. 
MJN’s geographic footprint (high market share in North America and key emerging markets 
around  the  world  and  low  market  share  in  Europe)  is  highly  complementary  to  that  of 
Nestle or Danone.  Additionally, both companies are focused on  health and wellness, have 
acquired  infant  nutrition  assets  in  the  past  (Nestle  paid  15.7x  EBITDA  for  Gerber  and 
Danone  paid  21.7x  EBITDA  for  Numico),  and  are  currently  large  enough  to  swallow  MJN.  
Now  that  MJN  is  fully  independent,  Bristol‐Myers  Squibb’s  low  tax  basis  in  the  asset  no 
longer complicates a potential transaction.  Though the timing of such an event is of course 
difficult  to  predict,  and  several  tax,  legal  and  regulatory  hurdles  may  first  need  to  be 
overcome, we are content to wait for a buyer to emerge, knowing we paid a fair price for a 
truly best‐in‐class asset with a long runway of emerging markets‐led growth. 
 
Investment Outlook 
 
We  are  relatively  constructive  about  markets  generally  in  light  of  modest  valuations, 
accommodating  monetary  policy  and  economic  data  which  suggest  growth  from  the  pre‐
crisis  lows.    However,  against  this  backdrop  remain  numerous  issues  that  weigh  on 
sentiment,  creating  opportunities  for  investors,  but  presenting  real  risks  to  robust 
economic  recovery.    Among  the  issues  we  track  that  have  the  potential  to  create  market 
dislocations are: 
 
• US  government  deficits  at  the  municipal,  state  and  federal  levels,  including 
entitlement liabilities, and their impact on inflation, interest rates, and growth 
• Unwise US regulatory intervention   
• European sovereign default risk weighing on the Euro 
• Middle Eastern defaults 
• Japanese fiscal/demographic crisis 
• Chinese economic growth, credit quality and currency volatility 
• “Peak Oil” impact on geopolitical stability and economic welfare 
• Climate change 
 
Accordingly, since it is difficult to predict which of these "monsters in the closet" will reveal 
themselves  and  when  (just  as  it  was  difficult  to  predict  when  the  sub‐prime  crisis  would 
come  home  to  roost),  it  is  important  to  continually  monitor  each  of  these  risks,  even  as 
event‐driven, bottom‐up investors.  Unlike the subprime debacle, where it was possible to 
set up bearish bets even after the market started to fail, I am concerned that many of the 
issues we monitor today could unravel quickly in a step function.   We have begun to set up 
various trades to hedge against "fat tail risk", as we did early in 2009.  While we have only a 

4
small  percentage  of  capital  at  risk  in  such  protective  trades,  we  expect  to  increase  the 
amount  of  protection  purchased  to  about  2%  per  annum  over  the  coming  weeks  and 
months  –  capital  we  would  be  very  pleased  to  lose  should  such  protection  prove 
unnecessary. 
 
Notwithstanding  a  challenging  start  to  the  year,  with  markets  flat  as  of  this  writing,  we 
have found ample opportunity within our investment framework to exceed market returns 
and  to  meet  our  partners’  capital  gains  needs.    In  particular,  distressed  credits  and  post‐
reorganization  equities,  special  situations and  certain short  positions  are  doing  well.    We 
have  also  avoided  many  consensus  trades,  including  cyclical  and  commodity  stocks,  gold, 
Chinese and other emerging markets, all of which were terrific performers for other funds 
last year but do not meet our framework or qualify as part of the knitting we do best and to 
which we are sticking. 
 
While immediate opportunities in corporate performing credit have waned, we are seeing a 
strong surge in corporate M&A activity, which produces investment possibilities directly in 
risk arbitrage investments and sometimes around the fringes, as noted above.   While we 
have taken down our exposures since their peak in mid‐January, we like our portfolio and 
remain excited by the new event‐driven situations we are seeing every day.  Capital inflows 
to the funds suggest that our existing and new investors share these sentiments, and we are 
ever grateful for the votes of confidence that so many of you have shown. 
 
Please feel free to contact Investor Relations or me directly with questions or thoughts.   
 
Sincerely, 

 
 
Daniel S. Loeb 

_____________________
 
The performance data presented represents that of Third Point Offshore Ltd.  All P&L or performance results 
are  based  on  the  net  asset  value  of  fee‐paying  investors  only  and  are  presented  net  of  management  fees, 
brokerage commissions, administrative expenses, and accrued performance allocation, if any, and include the 
reinvestment  of  all  dividends,  interest,  and  capital  gains.    The  performance  above  represents  fund‐level 
returns,  and  is  not  an  estimate  of  any  specific  investor’s  actual  performance,  which  may  be  materially 
different from such performance depending on numerous factors.  All performance results are estimates and 
should not be regarded as final until audited financial statements are issued.    
 
While the performances of the Funds have been compared here with the performance of a well‐known and 
widely  recognized  index,  the  index  has  not  been  selected  to  represent  an  appropriate  benchmark  for  the 
Funds whose holdings,  performance and volatility may differ significantly from the securities that comprise 
the index.   
 
Past  performance  is  not  necessarily  indicative  of  future  results.   All  information  provided  herein  is  for 
informational  purposes  only  and  should  not  be  deemed  as  a  recommendation  to  buy  or  sell  securities.    All 

5
investments  involve  risk  including  the  loss  of  principal.   This  transmission  is  confidential  and  may  not  be 
redistributed without the express written consent of Third Point LLC and does not constitute an offer to sell 
or the solicitation of an offer to purchase any security or investment product.  Any such offer or solicitation 
may only be made by means of delivery of an approved confidential offering memorandum.  
 
Information provided herein, or otherwise provided with respect to a potential investment in the Funds, may 
constitute non‐public information regarding Third Point Offshore Investors Limited, a feeder fund listed on 
the London Stock Exchange, and accordingly dealing or trading in the shares of that fund on the basis of such 
information may violate securities laws in the United Kingdom and elsewhere. 
_____________________