Entropa y valoracin de opciones

Jos Antonio Nez del Prado

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Janunez48@hotmael.com

1. RESUMEN
El objetivo de la presente ponencia es la exposicin del mtodo de mxima entropa
para la valoracin de opciones de mercado junto con la exposicin del formalismo
termodinmico que este mtodo conlleva.
2. INTRODUCCIN
Por simplicidad supongamos el modelo estndar de una opcin F sobre un subyacente
S en una economa con slo dos momentos temporales, el presente T0 y el futuro T1.
Ahora, en T0, S tiene un precio conocido S0 pero en el futuro T1 S puede tomar n
posibles valores S1, S2,... Sn. Correspondientemente la opcin F valdr en T1 F(S1),
F(S2),... F(Sn). Para calcular el valor, F0, de F en T0 el mtodo de la probabilidad libre
de riesgo, equivalente al de la duplicacin de la opcin por una cartera, consiste en
hallar una probabilidad P: {1,2,... 3}[0,1] tal que EP(Si) = S0erT1, es decir, una
probabilidad tal que el precio de S siga conservndose en el futuro ya que S0erT1 no es
otra cosa que S0 en el momento T1. Con esta probabilidad el valor de F en F0 es F0 =
e-rT1EP(F(Si)). Expresado de otro modo la probabilidad P es una solucin de las
siguientes dos ecuaciones:
pi = 1
piSi = S0e

i = 1,2... n
rT

[1]
i = 1,2... n

El problema anterior [1] puede tener muchas soluciones, pero en una economa de no
arbitraje todas llevan al mismo valor F0. Cul de todas esas probabilidades elegir? Si
no queremos tener en cuenta en la eleccin de P ninguna otra informacin mas que la
dada por las dos ecuaciones anteriores, el principio de mxima entropa nos dice que la
probabilidad libre de riesgo ptima habra de ser:
Maximizar

H = - pilnpi

pi = 1

i = 1,2... n

piSi = S0erT1

i = 1,2... n

[2]

El problema de optimizacin [2] es formalmente igual al problema de la fsica

estadstica para hallar la distribucin energtica ms probable de un sistema de M
partculas cada una de las cuales puede encontrarse con energa E1, E2,... En,

(equivalentes a los precios S1, S2,... Sn), distribucin probabilstica por medio de la cual
se obtiene toda la termodinmica de dicho sistema.
Esta analoga formal, que por un lado permite introducir, de modo puramente formal
al menos, los conceptos de la mecnica estadstica en la valoracin de opciones, y que
por otro lado parece estar relacionada con la utilizacin coloquial de cierta terminologa
trmica en las finanzas como el mercado est muy caliente o la economa est
enfrindose o la temperatura de la bolsa es baja en estos momentos, es la que
comentaremos a continuacin.
2. LA ANALOGA FORMAL
La solucin del problema [2] se halla por el mtodo de los multiplicadores de
Lagrange llevando a
Pi = e -i
donde , son los parmetros de Lagrange asociados a las dos restricciones dadas.
El mtodo de maximizacin de la entropa se fundamenta en la conservacin del
valor medio de cierta magnitud m tal como expresa la segunda restriccin de [2].
En termodinmica la magnitud conservada es la energa: aunque las partculas del
sistema pueden estar en distintos niveles energticos E1, E2,... En el valor medio se
conserva.
En economa tenemos la misma situacin: en una economa en la que no pueda
darse el arbitraje, que a veces se expresa como no hay comidas gratis que es lo
anlogo al enunciado la energa ni se crea ni se destruye sino nicamente se
transforma, el valor del subyacente, en media, ha de conservarse
piSi = S0erT1
En cierto modo el principio de conservacin econmico es una generalizacin del
mismo principio fsico: el valor de S es el mismo en T0 que en T1 aunque no sea
constante (como ocurre en fsica): S0 en T0 es realmente S0erT1 en T1 aunque sus
valores numricos difieran.
En esta homologacin el precio Si hace las veces de la energa Ei y en este sentido
podemos pensar que los precios de los bienes de mercado juegan el papel de las
energas de las partculas de los sistemas fsicos. Esta correspondencia aparece
expresada por multitud de ecuaciones formalmente iguales tanto en economa como
en termodinmica:

Segn la optimizacin langragiana se tiene que

(funcin objetivo)
---------------------------- =
(valores restricciones)
En nuestro caso la funcin objetivo es la entropa H y las restricciones son los
precios en T0, por lo que la ecuacin anterior se convierte en

H
------ =
S
donde el parmetro es el multiplicador de Lagrange asociado a la segunda
restriccin. Si ponemos formalmente = 1/T obtenemos que
TdH = dS
ecuacin que es formalmente anloga a la ecuacin termodinmica que relaciona
el calor con la entropa por medio de la temperatura T
TdH = dQ

Formalmente el <<calor trmico>>, que no es ms que flujo o variacin en la

energa de un sistema, se corresponde econmicamente con <<el flujo o
variacin de los precios>>. En la termodinmica T = 1/ es realmente la
temperatura que tiene el sistema estudiado: aqu T = 1/ puede ser introducido
formalmente como la temperatura econmica, sea lo que sea que pueda
significar, del subyacente S.
Este mismo resultado puede obtenerse directamente. Si en el problema [2]
Maximizar

H = - pilnpi

pi = 1
piSi = S0e

i = 1,2... n
rT

[2]
i = 1,2... n

consideramos un cambio en el valor inicial del precio S0 a S0 ,conservando todo

lo dems igual, ese cambio produce una nueva solucin P que cambia la
entropa inicial H a un nuevo valor H. El cambio de precios redistribuye las
probabilidades con las que se darn los valores futuros S1, S2,... Sn del
subyacente S. En fsica estadstica tal cambio en la probabilidad corresponde a
una redistribucin del nmero de partculas entre los niveles de energa E1, E2,...
En, que justamente es la definicin trmica de calor.
Como vimos antes, la solucin de [2] es
Pi = e -i
Y utilizando la primera restriccin pi = 1 obtenemos que
e -i = e e -i = 1 e = 1/ e -i = -ln e -i
La expresin e -i es la funcin esencial de la termodinmica que se conoce por

el nombre de FUNCIN DE PARTICIN y permite obtener a partir de ella todas

las propiedades termodinmicas de los sistemas. Vemos que si tenemos un
subyacente S en T0 que en T1 pueda tomar S1, S2,... Sn valores diferentes podemos
tomar directamente la funcin e -i en la que todo, salvo el parmetro , es
conocido, y obtener a partir de ella todos los resultados: probabilidades, valores
medios, entropa,... dependiendo de los valores que asignemos a = 1/T.
Podemos calcular , el otro multiplicador de Lagrange, como = -ln e -i
Podemos hallar el valor medio de la distribucin:

e -i
Si e -i
e Si e -i
Si e e -i
----- = -------------- = ---------------- = -------------------- = -----------------
e -i
e -i
e e -i
e e -i

= S0erT1
La entropa puede ser calculada directamente de e -i .
H = - pilnpi = - e e -i ln e e -i = - e e -i ( - i ) =
= [ e e -i ] + Si e e -i =

+ S0erT1 = ln e -i + S0erT1

Igualmente es posible calcular todas las dems funciones termodinmicas: energas

libres de Gibbs, entalpa,... partiendo de la funcin de particin econmica del
subyacente S.

3. COMPORTAMIENTO CON DOS VALORES POSIBLES EN EL FUTURO

Sea S un subyacente que puede tomar slo dos valores posibles en T1: dS0 y uS0 con
las condiciones d < 1+r < u, que son las que hacen el modelo sin arbitraje, es decir en el
que es vlido el principio de conservacin del valor, siendo r el inters del dinero en el
banco. Termodinmicamente esto es el equivalente de lo que los fsicos denomina un
sistema de M partculas de tipo SPIN, es decir, un sistema en el que cada partcula
puede tener slo dos niveles de energa: Eo = dS0 y E1 = uS0 . La funcin de particin
tiene slo dos trminos:
Z = e-dS0/T + e-uS0/T = e-dS0/T [1+ e- (u d)S0/T]
Z aparece como el producto de dos factores: Z(d S0), dependiente slo del precio menor
o energa base d S0 ; y Z[(u-d) S0 ], que depende slo de la diferencia relativa de los dos
posibles valores. Tenemos que el cociente entre los dos posibles valores de la
probabilidad libre de riesgo es:

P(uS0)
----------- = e- (u d)S0 / T
P(d S0)
Con lo que tenemos:

A temperaturas bajas, T << (u-d)S0, el cociente

(u d)S

/ T tiende a y as

P(uS0)
----------- = e- (u d)S0/T
P(d S0)
tiende a 0 o lo que es lo mismo P(uS0) 0, P(d S0) 1 y podemos decir que el
valor ms probable del subyacente en el futuro ser dS0.

A temperaturas altas, T>> (u-d)S0, el cociente

cero y por lo tanto

(u d)S

ser aproximadamente

P(uS0)
----------- = e- (u d)S0/T
P(d S0)
ser aproximadamente 1, es decir P(uS0) = P(d S0) = y ambos valores tendrn la
misma probabilidad de obtenerse.
Estos resultados termodinmicos sobre la probabilidad libre de riesgo para este
caso particular de subyacente pueden obtenerse tambin, como debe ser, directamente a
partir del tipo de subyacente que estamos considerando. Utilizando el mtodo de la
duplicacin de la opcin por una cartera sabemos que la probabilidad libre de riesgo es:
e e uS0 = P(uS0) = [1+r-d]/ (u-d)
e e dS0 = P(dS0) = [u-1-r]/ (u-d)
con lo que formando el cociente entre ambas tenemos:
e e uS0 = P(uS0) = [1+r-d]
e e dS0 = P(dS0) = [u-1-r]
e- (u d)S0 = 1+r-d / (u-1-r)
es decir

(u-d)S0
T = 1/ = - ----------------------Ln[1+r-d /(u-1-r)]

Si T = 0 entonces ln [1+r-d / (u-1-r)] = - [1+r-d / (u-1-r)]0 lo que implica que

1+r 0. En este caso de temperatura baja el valor medio ser S0 (1+r) dS0, lo
que slo puede ocurrir si la probabilidad p(dSo) es muy alta comparada con p(uS0).
Un inversor, a esta temperatura, perder casi con toda seguridad, aunque ciertamente
en el caso, improbable, de ganar, ciertamente, ganar mucho ms que el en banco.
En esta situacin, anloga a comprar un dcimo de lotera, slo tiene sentido invertir
pequeas cantidades.
Si T - entonces ln [1+r-d / (u-1-r)] 0, es decir [1+r-d / (u-1-r)] 1 lo que
conlleva que 1+r-d u-1-r, y as u+d 2(1+r), esto es (1+r) (u+d) / 2. En este caso,
el inters en el banco es aproximadamente la media aritmtica de las cantidades que
pueden subir o bajar y
P(uS0)
------------ 1 / 2
P(dS0)
con lo que estamos en el caso ms catico posible.

Los resultados obtenidos coinciden, como cabra esperar, con la discusin anterior
basada en el formalismo termodinmico del sistema SPIN. Esta coincidencia refleja el
hecho de que dado que aunque podamos obtener la valoracin de opciones por el
mtodo de la duplicacin de la opcin a travs de una cartera, esto mismo puede
lograrse por el mtodo de mxima entropa y este segundo camino tiene una
correspondencia exacta con la fsica estadstica que posibilita copiar sus argumentos.
Igualmente, en general, podramos considerar cualquier otro sistema trmico (y no slo
los sistemas SPIN) que se corresponda con algn modelo econmico y trasladar los
resultados del sistema termal al sistema econmico.
4. CONCLUSIN: QU ES ?
No obstante la analoga formal que hemos descrito, existe una diferencia entre la
economa y la termodinmica: en esta ltima el parmetro T = 1/ tiene un significado
observable como la temperatura del sistema de partculas, lo que permite coger un
termmetro y medirla directamente, sustituir esa medida obtenida en la funcin de
particin y obtener todos los valores termodinmicos que nos interesen; en el caso
econmico T = 1/ ha sido denominada la temperatura econmica por analoga pero,
desgraciadamente, en este caso, no disponemos de ningn termmetro que no d la
medida de T para el subyacente, valor que sustituiramos en la funcin de particin para
obtener el resto de las magnitudes importantes: probabilidades, entropa,... Sin embargo
esto no implica que el mtodo de la mxima entropa no tenga su valor por las dos
siguientes razones:

1) Siempre es posible estudiar la funcin de particin como una funcin de la variable

y analizar su comportamiento respecto de esa variable. El valor concreto de se
halla directamente de las probabilidades obtenidas por el mtodo de los
multiplicadores de Lagrange y con ese valor y el comportamiento de la funcin de
particin obtener los resultados que se puedan.
2) Aunque el significado econmico de T = 1/ sea desconocido y slo por analoga
halla sido denominado la temperatura del subyacente, las matemticas implicadas
demuestran que dicho parmetro existe y ya que, en general, los parmetros
matemticos siempre han obtenido alguna interpretacin relacionada con el campo
en el que se estaban aplicando cabe esperar que aqu tambin ocurra lo mismo y que
T= 1/ encuentre su interpretacin.

BIBLIOGRAFA
[1] L.BACHELIER: Thorie de la speculation (Tesis en matemticas, Annales
scientifiques de Lecole Normale Supriure III 17 21 86, 1900).
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European Physical Journal B 17, 723-729, 2000).
[3] D.K.FOLEY: A statistical Equilibrium theory of markets (Journal of Economic
Theory 62, 321-345, 1994).
[4] R.N. MANTEGNA y H.EUGENE STANLEY: An Introduction to econophysics
(Cambridge 2000).