CONTABILIDAD VII.

(Kennedy: I y Myer: I y II).

Desarrollo histrico de los estados financieros

La expresin estado financiero se refiere al balance y el estado de resultados. Para
complementar la informacin se utilizan diversos anexos.
El balance general presenta la situacin financiera de un negocio. Contienen una lista
del activo, del pasivo y del capital a una fecha determinada. El estado de resultados
muestra los ingresos y los gastos, as como la utilidad o prdida neta como resultado de
las operaciones de un negocio durante un periodo de tiempo cubierto.
Actualmente las mediciones utilizadas en el anlisis de los estados financieros pueden
clasificarse en:
1. Los que miden relaciones entre los tems de un solo juego de estado. Es un anlisis
esttico.
2. Los que miden variaciones entre los tems en estados sucesivos. Es un anlisis
dinmico.
Objetivos de la administracin financiera.
1. Utilidades.
2. Rentabilidad.
La maximizacin de la utilidad consiste en la seleccin solamente de aquellos activos,
proyectos y decisiones que son rentables. El objetivo operativo de la administracin
financiera es maximizar el patrimonio neto o el VAN. La maximizacin del VAN es
condicin necesaria para la maximizacin del patrimonio neto de los propietarios.
Comparacin de estados de resultados. (Myer, cap. VIII).
El estado de resultado resume las operaciones de una empresa durante un determinado
tiempo y muestra el resultado de tales operaciones en forma de utilidad o prdida neta.
1.
Anlisis horizontal: analiza la evolucin de cada elemento, para lo cual se toma
como base el primer ao objeto de anlisis.
2.
Anlisis vertical: consiste en calcular qu porcentaje representa cada tem respecto
a las utilidades netas.
Relacin entre gastos y ventas (Gastos / Ventas).
Un aumento considerable en las ventas generalmente afectar a los gastos comerciales,
pero puede no llevar necesariamente a un aumento de gastos administrativos. Los
gastos financieros son generalmente los menos afectados por los cambios en el volumen
de ventas.
Relacin del costo de mercaderas vendidas y ventas (CMV / Ventas).
La diferencia entre estos tems da el margen bruto que debe cubrir los gastos y dejar una
utilidad bruta satisfactoria.
Variaciones en los Resultados. (Myer, cap. IX).
Relacin de ventas con resultado.

No es el monto de ventas la medicin del xito sino la lucratividad de las ventas

(utilidad/ventas).
Anlisis de las variaciones en las ventas.
Variacin por cambio en los volmenes vendidos: se obtiene multiplicando la variacin
en el volumen de bienes vendidos por el precio del ao anterior.
2. Variacin por cambio en el precio de venta: se obtiene multiplicando la variacin en el
precio de venta por el volumen de los bienes vendidos el ao anterior.
3. Variacin originada por cambios conjuntos en el precio de venta y el volumen de
bienes vendidos: la variacin en el volumen de ventas es multiplicada por la variacin
en el precio unitario.
1.

Anlisis de las variaciones en el CMV.

1. Variaciones por cambios en el volumen de bienes vendidos: se obtiene multiplicando
la variacin en el volumen de bienes vendidos por el costo unitario del ao anterior.
2. Variaciones por cambio en el precio de costos: se obtienen multiplicando la variacin
en los costos unitarios por el volumen de bienes vendidos del ejercicio anterior.
3. Variaciones por cambios conjuntos en el precio de costos y volumen de bienes
vendidos: la variacin en el volumen de bienes se multiplica por la variacin en el
costo unitario.
Punto de cobertura.
Es el monto de ventas que no producira ni utilidad ni perdida neta. La empresa con
mayores gastos fijos debe tener mayores ventas para obtener ganancias.
Anlisis de la Utilidad. (Kennedy: XVIII).

Devoluciones y bonificaciones / Ventas brutas: representa una medida de la falta de

satisfaccin por parte de los clientes, ineficiencia de los empleados al entregar los
pedidos, calidad inferior de las mercaderas o combinaciones de ellos.
CMV / Utilidad neta: muestra el valor de las ventas netas absorbidas por el costo de
adquisicin de los artculos vendidos.
Utilidad bruta / Utilidad neta: muestra el porcentaje de margen bruto que queda
despus de hacer la deduccin del CMV.
Gastos de operacin / Ventas netas: muestra el porcentaje por ventas netas
consumidas por los distintos gastos de operaciones.
Mantenimiento y reparaciones / Ventas netas: muestra la cantidad de dinero gastado
en estos conceptos en cada peso de venta neta.
Mantenimiento y reparaciones / Inversin total en activo fijo: muestra si el activo fijo se
esta o no manteniendo adecuadamente.
Utilidad de operacin / Ventas netas: indica la cantidad de pesos que quedan despus
que el CMV y los gastos normales de operacin se hallan deducidos del valor
monetario de las ventas.

Limitaciones de los estados contables.

1. Utilizan convenciones que en ciertos casos son inadecuadas.
2. Existencia de principios personales subjetivos que pueden resultar distorsionantes.
3. Uso de datos histricos que no contemplan el futuro.

4. La utilidad neta que aparece en el cuadro de resultados depende de los

procedimientos alternativos usados.
Objeto y fines del anlisis de los estados contables.
El objetivo del anlisis e interpretacin de los estados contables es brindar informacin
til para la toma de decisiones. La informacin brinda conocimientos de:
1. Situacin patrimonial: consiste en el conocimiento de la estructura de activos y
pasivos y la relacin existente entre los mismos (Patrimonio neto).
2. Situacin financiera: muestra la actitud de la empresa para cancelar sus compromisos.
3. Situacin econmica: mostrar la capacidad que tiene la empresa para generar
beneficios.
Sectores interesados en el estudio de los estados contables.
Dentro de la empresa: la informacin se destina principalmente a personal de gerencia
encargado de tomar decisiones. La informacin interna se diferencia de la externa
porque pone ms nfasis en los aspectos operativos de la empresa, siendo ms
analtica.
Fuera de la empresa, la informacin depende de las relaciones que con los terceros
tenga la empresa:
Acreedores a corto plazo: requerirn informacin que indique la capacidad de cumplir
con las obligaciones financieras del ciclo operativo (liquidez, rentabilidad, regularidad
de pagos).
Acreedores a largo plazo: no slo les interesa el estado actual de la empresa, sino
tambin las capacidades y limites para su desenvolvimiento futuro, reflejado por el
rendimiento de las inversiones, capital de trabajo, la estructura de financiamiento, la
generacin de fondos, etc.
Inversionistas que representan la financiacin estable de la empresa: estarn
interesados en conocer el nivel y estabilidad de la rentabilidad, el valor de las
acciones, la estructura de capital, la poltica de dividendos, etc.
Clases de anlisis.
a) Interno: tiende a observar los desvos en el marco en que se producen y a tratar de
corregirlos. Tiene mayor informacin.
b) Externo: el analista depende de la informacin de los estados financieros publicados.
a) Econmico: evala el medio econmico en el cual la empresa se desenvuelve y sus
influencias sobre ella.
b) Sectorial: se conoce el comportamiento del sector a travs de distintos indicadores.
c) Contable: busca valores indicadores de la empresa.
d) Burstil: es especfico de las empresas que cotizan en bolsa. Est destinado a las
inversiones.
Procedimientos del anlisis interno de los estados contables.
1.

Investigacin interna: tiende a conseguir elementos bsicos para la tarea como

balances y memorias, cuadros, anexos, expectativas del sector, de la empresa, etc.
2.
Investigacin preliminar: est constituida por entrevistas a los responsables de la
empresa para conocer y fijar objetivos e hiptesis de trabajo.
3.
Plan definitivo de investigacin: consiste en ordenar los objetivos del anlisis.

4.
5.

Recoleccin de datos: consiste en buscar informes contables y extracontables.

Anlisis cuantitativo: tiende a obtener conclusiones estadsticas como ndices,
razones, etc.
6.
Informe e interpretacin: consiste en la evaluacin de los datos del anlisis,
sacando conclusiones de los mismos, a los efectos de poder definir ms fcilmente la
poltica empresaria.
7.
Control posterior: es la verificacin e investigacin sobre el cumplimiento o no de
lo informado.
Instrumentos o herramientas de anlisis.
a)
b)
c)
d)
e)
f)
g)
h)

Estados contables.
Ratios o coeficientes.
Mtodo grfico.
Presupuestos.
Punto de equilibrio.
Flujo de fondos.
Investigacin operativa.
Anlisis de costos.

Desvo de la actividad o estructura.

1. Insuficiencia de utilidades: no slo debe considerarse como insuficiencia de utilidades
la existencia de resultados negativos, sino tambin la existencia de un bajo nivel de
crecimiento.
2. Insuficiencia de capital: implica poco inters del inversor en colocar el capital en la
empresa.
3. Exagerada inversin en planta y equipo: la capacidad ociosa es causada por:
Problemas coyunturales.
Existencia de inflacin que incita a ciertos empresarios a invertir en activos fijos.
4. Exagerada inversin a crditos: en un medio inflacionario se tiende a pagar lo ms
tarde posible.
5. Exagerada inversin en bienes de cambio: surge como consecuencia de la inflacin.
6. Ineficiencia administrativa: es la falla del administrador en la toma de decisiones
respecto del equilibrio que se debe encontrar entre liquidez y rentabilidad.
Anlisis Econmico.
Se investigan las distintas fluctuaciones que se producen en la economa, pudindose
clasificar en:
Recurrentes o reiteradas: se repiten a lo largo del tiempo.
No recurrentes: son las tendencias, cambios estructurales y alteraciones atpicas de
la economa.
Ciclos de la economa.

Reactivacin: el empresario podr manejar el precio de venta pero no los costos. El

margen es relativamente aceptable y ante las perspectivas de crecimiento se produce
cada vez ms.
Tensin: el empresario no puede manejar totalmente el precio de venta, en tanto que
los costos aumentan. El mercado se satura y comienza a decaer.

Decaimiento: los costos son elevados, pues arrastran los precios de la etapa de auge
y aun no pueden manejarse los precios propios.
Crisis: el empresario tratar de desprenderse de sus activos ociosos, produciendo lo
mnimo pero con el objetivo de mantenerse expectante hacia el futuro.

Hay 3 clases de indicadores:

a) Contemporneo al ciclo (el consumo de energa).
b) Anterior al ciclo (la bolsa).
c) Posterior al ciclo (el PBI).
Los indicadores o variables econmicas son los que se refieren al conjunto de la
economa de un pas.
Anlisis Sectorial.
Cada empresa pertenece a un sector al cual debe identificar y conocer para luego
interiorizarse de lo que sucede en ella misma. En este anlisis debemos tener en cuenta
las siguientes etapas:
1. Experimentacin de un producto.
2. Desarrollo de la produccin del sector considerado
3. Madurez de la produccin del sector.
4. Declinacin y posterior extensin.
Para conocer en que etapa esta el sector existen varios indicadores:
1. Comportamiento de demanda versus oferta: en los periodos 1 y 2 la demanda es
mayor que la oferta, en el periodo 3 la demanda es nula, y en el periodo 4 la oferta es
mayor que la demanda.
2. Relacin del precio de venta con respecto al costo: en las etapas 1 y 2 el empresario
puede fijar precios, ya que las mercaderas son muy nuevas. En las 3 y 4 el
empresario deber controlar los costos.
3. Volumen de inversiones en activos fijos: las incorporaciones sern mayores en la
etapa 1 e irn decayendo en las etapas siguientes.
4. Grado de ocupacin de las instalaciones: en la etapa 3 se da la plena ocupacin,
habiendo capacidad ociosa en las otras etapas.
5. Nivel de utilidades: en la etapa 1 existen prdidas por la escasez de ventas; el mayor
nivel se produce en la etapa 2 donde confluyen la capacidad de fijar precios, la oferta
menor que la demanda y ocupacin creciente. En la 3 las utilidades son menores y
en la 4 la empresa es deficitaria.
6. Numero de empresas que componen el sector: en la 1, el nmero de empresas es
reducido. En la 2 ste aumenta y llega a su mximo, en la 3 desaparecern algunas
empresas y en la 4 el nmero disminuir notablemente.
Los sectores pueden ser: primarios (materias primas), secundarios (industrias), terciarios
(comercios), o de informacin (tecnologa).
La matriz insumo producto muestra la participacin de los distintos sectores dentro de
la riqueza. Se deben tener en cuenta:
a) Ventas.
b) Competencia.
c) Poltica gubernamental.
d) Estructura de costos.
e) Existencia de ocupacin ociosa en el sector.
f) Especializacin requerida.

Tipos de inflacin.
Inflacin de demanda.
Margen de utilidades sobre ventas: el precio de venta es mayor ante cualquier aumento
de costos. La empresa gana en trminos reales pese a la inflacin.
Capital de trabajo: presenta una elevada rotacin; es pequeo, pues cuanto ms produce
ms gana.
Capital neto de trabajo: es positivo, reducido y no expuesto a la inflacin. Su rotacin es
muy elevada.
Estructura de la responsabilidad neta: la empresa se autofinancia por la venta de su
producto. El alto rendimiento hace que exista capital deseoso de incorporarse. Los
reemplazos y ampliaciones se realizan con aplicacin de utilidades sin afectar la liquidez.
Estructura del pasivo: los costos del pasivo son menores que el rendimiento del activo.
La pequeez de los rubros crditos y bienes de cambio hace que se requiera menos
capital para operar. El pasivo decrece proporcionalmente.
Circuito econmico: la circulacin alcanza alta velocidad. Las ventas son ingreso en su
totalidad.
Inflacin de costos.
Margen de utilidades sobre ventas: se equilibran la oferta y la demanda, el empresario no
domina el precio de venta. Como la utilidad se estanca y suben los costos, entonces
debe subir la produccin. Es necesario dar crditos para vender.
Capital de trabajo: sube por el aumento en crditos y en bienes de cambio.
Capital neto de trabajo: importancia del crecimiento del pasivo a corto plazo. El
empresario tratar de trasladar la inflacin a los proveedores, si no lo logra demandar
dinero.
Estructura de responsabilidad neta: la tasa de crecimiento disminuye por el
congelamiento del margen de utilidad sobre ventas, el incremento de cargas financieras y
quebrantos de estructuras. El rendimiento menor hace que la empresa no sea atractiva
para los inversores.
Estructura del pasivo: el pasivo se expande buscando cubrir los requerimientos del
activo. Se postergan las deudas para ganarle a la inflacin.
Circuito econmico: necesita de fondos externos para irrigarlo, con lo que aumenta su
dependencia.
Inflacin crnica.
Margen de utilidad sobre ventas: es insuficiente por lo que la empresa debe especular
aumentando el stock. El impuesto a los rditos grava beneficios inexistentes por lo que
la empresa se descapitaliza. Los beneficios por vender a crdito son menores que el
costo del pasivo.
Capital de trabajo: alcanza su mayor volumen siendo el rendimiento del activo
descendente en razn del exagerado volumen del mismo y la insuficiencia de utilidades.
Capital neto de trabajo: la empresa apela a toda clase de pasivo para facilitar la
comercializacin de sus productos.
Estructura de la responsabilidad neta: deja de crecer y el valor de rendimiento de la
empresa es menor que la suma de sus componentes.
Estructura del pasivo: aumenta en volumen y en costos. Las cargas financieras se
transforman en cargas fijas de crecimiento acumulativo, la existencia de deuda en
monedas fuertes agrava la situacin.

Circuito econmico: la lenta rotacin implica que los volmenes de activo y pasivo sean
cada vez mayor. Las empresas tienen problemas financieros graves.
Estudio de las empresas.
El proceso para valuar la empresa y sus valores esta integrado por tres pasos:
a) Estudiar la industria a la que pertenece la firma.
b) Evaluar las cualidades intrnsecas de la compaa.
c) Evaluacin de la empresa.
Evaluacin de la Industria. (Camps, cap. VI).
La finalidad del anlisis de la industria reside en descubrir las principales influencias que
gravitaron sobre la rentabilidad de una industria en el pasado y sus probables cambios
en el futuro.
En el anlisis o evaluacin de la industria deben considerarse los siguientes factores:
1. Cambios en la demanda y sus consecuencias para las inversiones: las industrias se
clasifican en:
a) Dinmicas.
b) Vegetativas: elaboran productos para el consumo final interno.
2. La tendencia de la demanda y los valores de inversin: en una industria favorecida por
el aumento de demanda bajan los gastos por unidad de produccin, mientras que si la
industria esta declinando como consecuencia de una baja de demanda, los gastos por
unidad de produccin aumentan.
3. Ciclo de la vida industrial: experimental, desarrollo, madurez y declinacin.
4. Costos y competencias.
Anlisis del Activo.
Clasificacin del Activo.
Con relacin a las utilidades a que da lugar.
a) Bienes productivos reales: destinados a la operatividad normal de la empresa.
Pueden ser: los que reciben utilidad, los que confieren utilidad, y los que son medios
de compra.
b) Bienes productivos ficticios: estn vinculados a la operacin de la empresa pero son
intangibles.
c) Bienes lucrativos o de reservas: no son operativos y representan una colocacin
transitoria de fondos excedentes.
Con relacin a su movilidad.
a) Activos fijos: aquellos que se consumen a largo plazo.
b) Activos permanentes: son los activos fijos ms aquellos circulantes mnimos
necesarios.
c) Activos intermitentes: son aquellos que segn las circunstancias fluctan entre un
mximo y un mnimo.
Con relacin a su vinculacin con el objetivo de la empresa.
a) Activos operativos: son los vinculados con la actividad principal de la empresa.
b) Activos no operativos: adquieren importancia cuando existe exceso temporal de
fondos o cuando existen ciertos inconvenientes.

Con relacin al grado de liquidez.

a) Corrientes: son aquellos realizables a corto plazo.
b) No corrientes: son aquellos realizables a largo plazo.
Con relacin a los ciclos de produccin.
a) Valores disponibles: representan flujos financieros (disponibilidades).
b) Valores de produccin: representan flujos econmicos (bienes de cambio).
c) Valores de circulacin: intermedios entre disminuciones y aumentos (crditos).
Con relacin a la inflacin.
a) Monetarios o expuestos.
b) No monetarios o no expuestos.
Con relacin al origen de los fondos.
a) De financiacin propia externa.
b) De financiacin propia interna.
c) De financiacin ajena.
Disponibilidades.
Las disponibilidades debern reducirse al mnimo posible, colocando los fondos liberados
en activos productores de utilidad. Existen tres factores que justifican el mantenimiento
del dinero efectivo:
1. Razn operativa: es la necesidad de disponer de dinero para pagar los compromisos
que surgen de la evolucin normal de los negocios.
2. Razn precaucional: se relaciona con el deseo de mantener reservas para afrontar
contingencias.
3. Razn especulativa: induce a mantener el dinero en efectivo para poder beneficiarse
con probables cambios en el nivel de precios de los valores mobiliarios.
El volumen del disponible para atender a los motivos operativos y precautorios estn
influidos por distintos factores como:
Los probables flujos de fondos de la empresa (segn su presupuesto de caja).
La composicin por vencimiento del pasivo.
La capacidad de la empresa para obtener dinero a prstamo en caso de emergencia.
La preferencia de la gerencia respecto al riesgo.
La eficiencia en la administracin de las disponibilidades.
Los objetivos de la administracin de los fondos son:
Reducir el plazo entre la fecha de envo por el cliente y el pago.
Reducir el plazo de transformacin de los envos en fondos disponibles.
Trasladar los fondos rpidamente a los bancos de pagos.
Para acelerar las cobranzas podemos:
a) Ttulos de concentracin de bancos: consiste en establecer distintos centros
estratgicos de cobranza, en lugar de un nico centro ubicado. El propsito es de
abreviar el periodo que transcurre entre el momento en que el cliente efecta la
remisin de los fondos y el momento en que la empresa puede disponer de ellos.
b) Sistema de poste restante: la empresa contrata una casilla de correo y autoriza al
banco para que retire de ella los importes enviados como pagos. El grado de
rentabilidad depende principalmente de la dispersin geogrfica de los clientes.

c) Otros procedimientos: la empresa deber tratar de reducir el mnimo de cuentas

bancarias existentes.
d) Control de pagos: el objetivo es el de demorar los pagos tanto como sea posible.
e) Determinacin del saldo mnimo de efectivo: este depende de las necesidades de
dinero operativas, de la eficiencia de la administracin del efectivo y de los
requerimientos bancarios en cuanto al mantenimiento de saldo de apoyo en cuenta
corriente.
Anlisis del rubro crditos. (Van Horne cap. XVII).
La poltica de crdito implica un punto de equilibrio entre los beneficios que sobre las
ventas originan los crditos y el costo de mantener esos crditos incluyendo las prdidas
por incobrables.
Los costos de liberalizar las normas de crditos son:
Gastos administrativos requeridos para manejar un mayor volumen de crditos.
Aumento de las posibilidades de quebrantos.
Costo de la inversin adicional en cuentas a cobrar que se debe al aumento en las
ventas y a la prolongacin del plazo medio de cobranzas.
Para determinar la rentabilidad de una liberalizacin en el otorgamiento de crditos
debemos conocer:
1. Rentabilidad de las ventas adicionales que se esperan tener.
2. Monto de la demanda adicional que se producir.
3. Disminucin de la rotacin de las cuentas a cobrar.
4. Tasa de corte requerida sobre las inversiones.
Luego comparo el rendimiento requerido sobre la inversin y la rentabilidad sobre el
aumento de las ventas; si el rendimiento requerido sobre la inversin es menor que la
rentabilidad por el aumento de ventas, entonces debo liberar los crditos.
Condiciones de pago.
Comprenden tanto el pago del crdito como los descuentos por pronto pago. La
variacin de los descuentos por pronto pago ofrecidos implica una tentativa de acelerar
las cobranzas. Si la aceleracin de las cobranzas no produjera las suficientes economas
como para compensar el costo de los descuentos, la nueva poltica debera ser
rechazada.
Poltica de cobranza.
Puede comprender reclamos por correo, llamados telefnicos, visitas personales, etc.
Dentro de ciertos limites, cuanto mayor sea la suma gastada en la poltica de cobranzas,
menor ser la proporcin de quebrantos y ms breve el plazo medio de cobro a igualdad
de otros factores.
Generalmente las ventas se ven adversamente afectadas si la presin de cobranzas de
la empresa se hace demasiado intensa por cuanto ello tendera a irritar a los clientes.
Procedimientos de crditos y cobranzas en relacin a cada cliente.
Se deber evaluar a cada candidato que solicite crdito. El procedimiento de evaluacin
de crditos comprende las siguientes etapas:
1. Fuente de informacin: esta informacin genera gastos que la firma debe considerar,
al igual que el tiempo que se demore en investigar al solicitante. Entre ellos podemos
mencionar estados contables e informes de agencia; informes bancarios, experiencia
de la propia empresa, etc.

2.

Anlisis del crdito y decisin: la decisin generalmente se basa en el juicio personal

del analista de crdito para evaluar la informacin disponible. Cuanto ms riesgoso
sea el cliente, tanta ms informacin querr tener el analista. Por categora, debo
establecer si el costo de rechazar es mayor que el costo de aceptacin o si es menor.

Otros medios de controlar los crditos, en caso de compras repetitivas, es la lnea de

crditos, que es un limite mximo por el cual no se permite que suba el saldo de la
cuenta en ningn momento, es la mxima exposicin al riesgo que la firma esta dispuesta
a afrontar.
Datos tiles:
Rotacin = nmero de veces que el crdito se renueva durante el periodo
Rotacin

Saldo Promedio Crditos

Duracin

Saldo inicial Saldo final

2

Ventas
Saldo Promedio Crditos

360
360 xSaldo Promedio Crditos

Rotacin
Ventas

Administracin de Inventarios. (Cap. XVIII Van Horne).

a) Dimensin optima de pedido.
Supongamos que las necesidades de utilizacin se conocen con certeza y el costo de
pedido (O) es constante cualquiera sea su monto.
O: representa el gasto administrativo requerido para emitir rdenes, cotejar precios,
elegir proveedores, costo de recibir y controlar la mercadera, de procesar y pagar las
facturas, etc.
Nmero total de pedidos emitidos

Consumo total en unidades

S

Inventario mximo
Q

Gastos totales de compra = Nmero de pedidos x Costo de cada pedido

S
xO
Q

C: los costos de mantenimiento representan los costos de almacenaje, manipuleo y

seguro, ms la tasa de rendimiento requerida sobre la inversin en inventario.
C = Costo unitario de mantenimiento x Inventario promedio

CxQ
2

El conjunto de costo del inventario es: CT = Costo inventario = C + O =

CxQ SxO
2Q

Cuanto mayor es la cantidad de cada pedido tanto mayores son los costos de
mantenimiento, pero menores los gastos de emisin, y viceversa.
Para hallar la cantidad ptima de pedido debemos derivar la ecuacin del costo total,
igualarla a cero y despejar Q. Entonces: Q '
de cada lote.

2 SO
Esta frmula es la dimensin ptima
C

El quedarse sin existencia tiene un costo de oportunidad. La decisin de mantener un

stock de seguridad implica equilibrar los costos de quedarse sin existencia con los costos
de tener existencias excesivas. Stock de seguridad = Consumo diario x Da de demora
b) Punto de pedido.
Es aquel nmero de unidades en inventario que indica la necesidad de emitir un pedido.
El objetivo es reducir la probabilidad de quedarse sin stock a un nivel tolerable. El punto
de pedido incluye un stock de seguridad que est determinado por el porcentaje de
tolerancia de faltantes que se halla fijado.
Cuanto mayor sea el costo de oportunidad de los fondos invertidos en bienes de cambio,
tanto menor ser el nivel ptimo medio de inventario y tanto menor debe ser la cantidad
ptima de pedido.
Supuestos que hacen favorable stockear:
Inexistencia de problemas de almacenaje.
Se pueden conseguir las materias primas a un precio viejo.
Se conoce el aumento futuro de precios.
Datos tiles:
Rotacin

CMV
Saldo Promedio Bienes de Cambio

La rotacin es el tiempo en que los bienes de cambio permanecen en poder de la

empresa; es el nmero de veces que se renueva el stock
Existencia inicial MP Compras de MP - Existnecia final MP
Saldo Promedio Materia Prima
EI de PP Consumo MP Mano de obra Costos indirectos - EF de PP
Rotacin de Produccin en proceso
Saldo Promedio Produccin en Proceso
Existnecia inicial PT PT en el ejercicio - Existencia final PT
Rotacin de Productos terminados
Saldo Promedio Productos Terminados

Rotacinde Materia prima

Bienes de Uso.
Son aquellos bienes que la empresa adquiere o fabrica con el propsito de consumirlos
en forma no inmediata, usndolos como instrumentos de trabajo en forma duradera y
forman parte del activo fijo y en su mayora confieren utilidad. Si la empresa se maneja
con polticas de renovacin o modernizacin, en el largo plazo tienden a que las
inversiones en bienes de uso sean igual a las depreciaciones realizadas. Con una
poltica de expansin en cambio, las inversiones sern mayores.
Las razones de amortizacin:
1. Como contribucin a prorrateo de una inversin adicional.
2. Parte de los activos fijos que se transforma en circulante.
3. Fuente de financiacin.
Si invertimos en Bienes de uso, la velocidad de circulacin disminuye. El uso intenso de
las instalaciones y la consiguiente aceleracin de su consumo compensan la reduccin
en la velocidad de circulacin de las inmovilizaciones con la mayor velocidad de la parte
circulante.
Con respecto al ciclo productivo podemos ver:

Flexibilidad y expansin.
Expansin = Valor del rubro ltimo ao Valor del rubro primer ao
Grado de expansin

Expansin media

Valor rubro ltimo ao - Valor rubro primer ao

Valor rubro primer ao

Expansin
Nmero de aos existentes entre el primero y el ltimo ao

Permite estimar los valores que tomar el rubro en el futuro.

Flexibilidad = Valor mximo del rubro Valor mnimo del rubro
Indica de qu manera reacciona el rubro ante las variaciones en el ciclo econmico.
Grado de flexibilidad

Valor mximo del rubro - Valor mnimo del rubro

Valor mnimo del rubro

Indica la variacin relativa en trminos del valor mnimo alcanzado por el rubro
considerado.
Podemos conocer si la financiacin del activo fijo es adecuada por:

Patrimonio neto
Activo fijo

Si es mayor que 1 est financiada con Patrimonio neto totalmente.

Si es menor que 1 est parcialmente financiada con pasivo.

Patrimonio neto Pasivo largo plazo

Activo fijo

Indicar que la empresa financia sus activos fijos con capital permanente.
Rotacin de Activo Fijo.
Rotacin de activo fijo

CMV
Bienes de uso - Amortizacin acumulada

Muestra la estructura de activos fijos aplicados a la produccin.

Ventas
Activo fijo

Indica a priori cuanto se vendi por cada peso invertido en activo fijo neto de
amortizaciones
Inmovilizacin. (Senderovich).
Dado el reducido grado de liquidez del activo no corriente, los bienes de uso deben ser
cubiertos con fuentes de menos exigibilidad, destacndose a tal efecto los recursos
propios.
Las deudas a mediano y largo plazo constituyen un aporte complementario, y para que
su cancelacin no afecte la estructura de liquidez corresponde afrontarlas con
generacin de futuras utilidades.

Inmovilizados (I)

Recursos propios
Activos no corrientes

Si I = 1 los recursos propios financian la totalidad del activo no corriente.

Si I > 1 hay aplicacin de recursos propios al capital de trabajo o financiacin del
activo corriente.
Si I < 1, entonces puede ser por insuficiencia de fondos o preferencia de los
inversores a actuar como acreedores en lugar de asumir la totalidad del riesgo
empresario en calidad de accionistas.

En la medida que se apele en mayor proporcin al pasivo no corriente, o aun al pasivo

corriente, se ver afectada la solidez del equilibrio financiero.
Crditos de proveedores y obligaciones comerciales. (Cap. XIX Van Horne).
Financiamiento a Corto Plazo.
El crdito de proveedores es una forma de financiamiento a corto plazo. Existen 3 tipos:
1. Cuenta corriente: el comprador no firma un instrumento formal de deuda que exprese
la suma que le debe al vendedor.
2. Documentos: se le requiere la firma al comprador de pagars que evidencien el monto
de su deuda, e incluir una fecha de vencimiento precisa.
3. Aceptaciones de letras: el vendedor libra una letra contra el comprador, ordenndole
pagar en determinada fecha. El vendedor no le enva la mercadera hasta que el
comprador acepte la letra y al hacerlo ste designa un banco al cual hay que remitir la
letra para ser pagada a su vencimiento.
En el caso que el crdito no ofrezca descuento, el pago al vencimiento no tiene costo, si
hay descuento y la empresa los usa, tampoco lo hay, pero si no se utiliza existe un costo
de oportunidad. La tasa real de inters de esta prdida del descuento ser:
i

Porcentaje de descuentos
360
x
x100
Crditos - Descuentos
Das anteriores al descuento

Si la empresa alarga los plazos tiene un costo doble:

a) Perder los descuentos por pronto pago.
b) Posible deterioro de la calificacin crediticia.
Ventajas del crdito de proveedores.

Rapidez con que puede disponerse de l.

No es necesario convenir formalmente ningn financiamiento. Es una forma mucho
ms flexible.

Documentos comerciales.
Consiste en tomar dinero prestado a corto plazo mediante la venta en el mercado de
capitales de pagars negociables. Como estos pagars no tienen garantas especiales,
solamente las empresas que gozan de muy buen crdito pueden recurrir a esta forma de
financiacin.
Su principal ventaja es que habitualmente es ms barato que un prstamo bancario a
corto plazo. Otra ventaja est dada por la limitacin legal sobre el monto de los

prstamos que pueden otorgar los bancos. Una posible desventaja es que no puede
cancelarse antes del vencimiento.
Prstamos a Corto Plazo. (Cap. XX Van Horne)
Crditos bancarios quirografarios: son considerados como autocancelables en el
sentido de que los bienes que se adquieren con ellos deben generar suficientes flujos
de fondos como para devolver el prstamo en menos de un ao. La deuda se
instrumenta por un pagar firmado por el deudor que indica el monto adeudado, la
fecha en que debe cancelarse y el inters a pagar.
b) Lneas de crditos: es un convenio informal entre un banco y un cliente con respecto
a una suma total de crdito quirografario que el banco le permitir tener a la empresa
en cualquier momento. Habitualmente se establecen por un ao y estn sujetos a
renovacin al cobro del mismo. Su monto se basa en la evaluacin que hace el
banco sobre los merecimientos y necesidades de sus clientes.
c) Convenios de crditos rotativos: es un compromiso legal por parte del banco de
otorgar crdito hasta una suma determinada, mientras el compromiso est en
vigencia, el banco debe otorgar crdito al cliente cada vez que este as lo desee,
dentro del mximo especificado.
d) Apoyo en cuenta corriente: adems de cobrar inters por los prstamos los bancos
requieren que el deudor mantenga ciertos saldos en cuenta corriente en una
determinada proporcin, sea del monto del prstamo o del monto del compromiso de
crdito. En la medida de que el requerimiento de apoyo en cuenta corriente no obliga
al deudor a aumentar su saldo por encima de los que mantendra habitualmente, tal
requerimiento no aumenta el costo efectivo del prstamo.
a)

El inters que cobre por un prstamo a corto plazo depender:

Tasa bsica vigente.
De la calificacin crediticia del cliente.
De sus actuales relaciones con este.
De las perspectivas del futuro, etc.
e) Crditos privilegiados: son aquellos que tiene garanta que slo se exige para
reducir el riesgo. El exceso entre el valor de mercado del bien dado como garanta y
el monto del prstamo determina el margen de seguridad del acreedor. El acreedor
busca que los valores dados en garanta tengan un valor suficientemente alto para
minimizar el riesgo de que su venta no cubra la deuda. Cuando el bien dado en
garanta se vende por una suma que excede el monto del prstamo y los intereses
pendientes, la diferencia vuelve al deudor. Si la garanta se vende por un importe
menor que el de la deuda, el acreedor se transforma en quirografario por la diferencia.
f) Prestamos con garantas de crditos: tiene un alto costo de procesamiento
administrativo y un alto riesgo de fraude. Cuanto mayor sea la calidad de las cuentas,
mayor ser el porcentaje que el financista estara dispuesto a adelantar respecto del
valor nominal de las cuentas a cobrar en cuestin. El propietario conserva la
propiedad de las cuentas, corre el riesgo de incobrabilidad y tiene derecho al exceso
que se cobre por sobre lo que debe a su prestamista.
g) Factoring: es una venta de cuentas a cobrar. La empresa procura liberarse de los
gastos de mantener un departamento de crditos y cobranzas; pero cuando se ha
convenido el derecho de rechazo, toda cuenta que el financista no est dispuesto a
comprar implicar un pedido rechazado a menos que la empresa est dispuesta ha
asumir el riesgo por su propia cuenta, por ende la empresa tendr que mantener un
departamento de crdito para disminuir sus riesgos, en cambio cuando las cuentas se

venden sin derecho de rechazo, el financista asume tanto el riesgo de quebrantos

como todos los gastos asociados con la cobranza.
h) Prstamos con prenda de mercaderas: los financistas determinan el porcentaje
que estn dispuestos a adelantar sobre el valor de las mercaderas, considerando la
facilidad de comercializacin, su carcter ms o menos perecedero, la estabilidad de
los precios y las dificultades y gastos de la eventual venta de los bienes. La garanta
flotante es aquella que grava a los inventarios en general, sin especificar sus diversos
componentes.
Prenda sin desplazamiento: si bien el deudor conserva la propiedad de los bienes
el financista tiene derecho real sobre los mismos. Los bienes no pueden ser
vendidos, sin consentimiento expreso del acreedor.
Trust receip: el deudor conserva los bienes y procede a venderlos por cuenta de
su acreedor.
Certificado de depsito: depositando mercaderas en una empresa de depsito
pblico pueden obtenerse prstamos sobre el correspondiente certificado, el cual
prueba la propiedad de dichas mercaderas. Este certificado le otorga al acreedor
un derecho sobre las mercaderas sobre cuya base realiza un prstamo y el
depositario solo puede entregar las mercaderas a sus propietarios previa
autorizacin por parte del financista.
Certificado de depsito in situ (en planta): permite garantir un prstamo con
mercaderas ubicadas en el local del deudor, se designa para el caso de una
compaa depositaria, delimitndose una determinada rea en el local del deudor
donde se ubican las mercaderas dadas en garanta.
Financiamiento a mediano plazo. (Cap. XXI Van Horne)
La mayora de estos prstamos se cancelan mediante cuotas peridicas.
a) Prstamos bancarios amortizables: los prstamos a mediano plazo son aquellos
cuyos vencimientos son fijados de antemano, va ms all de un ao, al igual que el
plan de pagos. Su tasa de inters es mayor que la de los de corto plazo. Su principal
ventaja es la flexibilidad. El deudor trata directamente con su financista y el prstamo
puede ser adecuado a las necesidades del deudor mediante negociacin directa. Si
cambiaran las necesidades de la empresa, los trminos y condiciones del prstamo
podran ser renegociados. Una de las limitaciones de la financiacin bancaria es el
plazo, que como mximo es de diez aos.
Crditos rotativos: es un compromiso formal de un banco de prestar hasta cierta
suma de dinero a una empresa durante un periodo de tiempo. Los documentos
que instrumentan la deuda son a corto plazo (habitualmente 90 das), pero la
empresa puede renovarlos o aumentarlos hasta el mximo. La tasa de inters se
halla por encima de la que la empresa debera pagar por una lnea de crdito a
corto plazo. Dado que muchos de estos convenios se extienden por ms de un
ao, pueden considerarse como una forma de financiacin de plazo intermedio.
Contrato de mutuo: el acreedor requiere que su cliente mantenga sus condiciones
financieras y particularmente su capital de trabajo, a un nivel por lo menos igual
que cuando se adquiri el compromiso o se otorgo el crdito. El contrato de mutuo
otorga al banco el derecho de anular el compromiso y exigir el reembolso del
crdito si el deudor infringiera cualquiera de las clusulas protectoras. El mutuo
tiene tres tipos de clusulas:
1. Generales: es la del requerimiento de un cierto capital de trabajo. Su objeto es
el de preservar la posicin de liquidez de la empresa y su capacidad para
devolver el prstamo. Limita tambin la distribucin de dividendos en efectivo y
el rescate de acciones, con el propsito de evitar el retiro de capital de la

empresa, preservando su liquidez. Otra es la limitacin de la inversin en

bienes de capital (suma mxima anual), para tener una mayor certeza de que la
empresa no tendr que dedicarse a liquidar sus activos fijos para cobrar sus
crditos.
2. De rutina: son invariables, como lo establecido en el convenio:
Que el deudor presente al banco sus estados contables peridicos y
mantenga seguros adecuados.
Exige que el deudor no venda ninguna parte sustancial de sus activos y
mantenga al da sus obligaciones fiscales.
Prohibicin de que la empresa venda o descuente sus cuentas a cobrar.
3. Especiales: a veces, cuando un banquero desea aumentar la proteccin de sus
crditos, se incluyen otras clusulas especiales.
b) Prstamos de compaas de seguros: en general las compaas de seguros se
interesan en prstamos cuyos vencimientos finales superan los diez aos de plazo.
Para stas los prstamos son una forma de inversin y debe tener un rendimiento que
cubra todos los costos de la prestacin y riesgos, adems de superar el rendimiento
de otras posibles inversiones. Los convenios con ellas suelen incluir un castigo por
cancelacin anticipada.
c) Financiacin de bienes de uso: estos bienes son susceptibles de ser prendados en
garanta de un prstamo. El acreedor est interesado en la comercialidad del bien
prendado. Generalmente el plan de pago de estos prstamos guarda una relacin
con la vida til del equipo. La diferencia con el valor de mercado estimado del equipo
prendado y el saldo adeudado representan el margen de seguridad.
Pasivo a Largo Plazo. (Cap. XII Van Horne).
El rendimiento fijo de un instrumento de deuda a largo plazo se denomina tasa nominal.
El rendimiento real hasta el rescate de la obligacin se determina despejando la tasa de
inters que iguale el valor actual de todos los pagos a realizar por capital e intereses con
la cotizacin actual de la obligacin. El rendimiento de una obligacin es el equivalente
de la tasa financiera de rendimiento de un proyecto de inversin.
Tipos de obligaciones.
Debentures: la garanta del inversor esta dada por la capacidad de ganancia de la
empresa. El debenturista es un acreedor quirografario. Dado que los debenturistas
deben considerar el crdito general del deudor y su capacidad para pagar el capital y
los intereses a su vencimiento, solo las empresas prestigiosas podrn emitir
debentures.
b) Debentures subordinados: sus tenedores solo percibirn sus acreencias despus de
que todos los acreedores privilegiados y quirografarios hayan sido pagados. Debido
a que se hayan en inferioridad de condiciones respecto a toda la deuda presente y
futura, los acreedores suelen considerarlos como parte del capital cuando evalan la
condicin financiera de la empresa.
c) Bonos hipotecarios o prendarios: este tipo de emisin se garantiza con hipoteca o
prenda sobre determinados activos fsicos de la empresa. Si la empresa infringe
cualquiera de las normas del contrato de emisin de estos bonos el fideicomisario
puede solicitar su remate judicial utilizando el producido para rescatar los debentures.
d) Bonos con caucin de valores: los bonos estn garantidos mediante acciones u
obligaciones que se prendan en favor del fideicomisario. En caso de incumplimiento
este puede vender los valores recibidos para pagar a los tenedores.
a)

Bonos con participacin: la empresa slo est obligada a pagar inters cuando ha
ganado lo suficiente.
Es deducible fiscalmente y se usa generalmente en
reorganizaciones.
f) Certificado leasing: es una inversin de renta fija a mediano y largo plazo.
g) Bonos convertibles: son aquellos que pueden ser convertidos a opcin de su tenedor
en un determinado nmero de acciones ordinarias de la empresa.
e)

Toda emisin de bonos o debentures generalmente prev el rescate anticipado, dndole

a la empresa la opcin de recomprar los valores por un precio determinado antes de su
vencimiento. El valor del rescate es habitualmente mayor al valor nominal del bono y
decrece con el tiempo.
Si las tasas de inters en el mercado declinaran
significativamente la empresa puede rescatar los bonos y refinanciarse mediante una
emisin a menor costo.
ndices Financieros. (Cap. XXV Van Horne)
El estudio de los ndices financieros comprende dos tipos de comparaciones: en primer
lugar el analista puede comparar un ndice actual con los ndices pasados o con
probables ndices futuros de la misma empresa. El segundo mtodo consiste en
comparar los ndices de una empresa con los de otras similares, o con los promedios del
ramo en que aquella opere.
Los coeficientes financieros pueden ser divididos en cuatro clases:
1. Liquidez.
2. Endeudamiento.
3. Rentabilidad.
4. Cobertura
Los coeficientes de liquidez y endeudamiento se calculan sobre la base de cifras del
estado patrimonial, mientras que el coeficiente de rentabilidad y de cobertura, sobre el
estado de resultados.
ndices relativos a la liquidez financiera.
a) ndice de liquidez: permite apreciar la capacidad de la empresa para afrontar sus
obligaciones a corto plazo, ello permite tener una buena visin de la solvencia
financiera presente y de las posibilidades de mantenerla en caso de eventualidades
adversas. Cuanto ms elevado es este ndice, mayor es la capacidad de la empresa
para atender sus cuentas, pero no toma en cuenta la liquidez relativa de los distintos
rubros del activo corriente, siendo necesario hacer un anlisis ms detallado. Es un
ndice esttico por lo que debern considerarse los ndices de varios anos
consecutivos, viendo si muestra tendencias o expresa una situacin momentnea.
Indice de liquidez

Activo corriente Disponibilidades Inversiones Crditos Bienes de cambio

Pasivo corriente
Deudas Previsiones

El ndice de liquidez necesaria para cada empresa podr hallarse buscando el plazo
medio de realizacin del activo corriente y el plazo medio de exigibilidad del pasivo
corriente:
Plazo medio real del activo corriente

Crditos * Plazo medio de cobro Bienes de cambio * Plazo

Activo corriente

Plazo medio exigible del pasivo corriente

Liquidez corriente necesaria

365 x Pasivo corriente

Compra Bienes de cambio Compra Bienes de uso - (Pasivo c

Plazo medio de realizacin del activo corriente

Plazo medio de exigibilidad del pasivo corriente

Mide con mayor precisin la capacidad de cumplir en trmino con los compromisos.
El plazo de realizacin es el tiempo promedio necesario para convertirse el activo en
disponible.
Disponibilidades: es inmediato.
Inversiones: depende de su composicin.
Crditos: se obtiene a travs de la rotacin y la duracin.
Bienes de cambio:
Duracin Productos terminados

Saldo promedio productos temrinados x 365

CMV

El plazo de realizacin de cada partida es la antigedad de la partida ms la

antigedad de todas las partidas que le siguen en el ciclo productivo hasta su
transformacin en disponibilidades.
b) Liquidez seca: considera la liquidez que tiene la empresa sin que deba realizar sus
bienes de cambio para afrontar sus pasivos corrientes.
Liquidez seca

Activo no corriente - Bienes de cambio

Pasivo corriente - Anticipo de clientes

Si la Ls > 1 la empresa no necesita vender para afrontar su pasivo corriente.

c) Liquidez cida: se concentra en los rubros ms lquidos del activo corriente. Trata de
determinar si los pasivos corrientes podran ser cancelados con el efectivo disponible
y con el que ser provisto a travs de las inversiones temporarias y los crditos
corrientes.
Liquidez cida

Disponibilidades Colocaciones temporarias Crditos corrientes Activo corriente - Biene

Pasivo corriente
Pasivo co

d) Liquidez de crditos: las cuentas a cobrar son activos lquidos en la medida en que
puedan ser cobrados en un lapso razonable. Cuando el plazo medio de cobranzas es
muy bajo la poltica de crditos es muy restrictiva, con lo que las ganancias pueden
ser menores porque se afectan las ventas. Si en cambio fuese muy alto, la poltica
ser muy liberal pudiendo haber muchas cuentas vencidas e incobrables, lo que
llevara a una disminucin en las ganancias. El plazo medio de cobranzas nos indica
la cantidad media de das que se tarda en percibir las cuentas, o sea la velocidad de
cobranza.
Plazo medio de Cobranzas = Crditos x 365 =

365
Duracin
Rotacin

Cuando no conozcamos las ventas a crdito debemos recurrir al total de ventas netas.
e) Liquidez de los bienes de cambio: puede calcularse el coeficiente de rotacin de los
inventarios, como una pauta de la liquidez de los inventarios.
Este ndice se calcula de la siguiente forma:
Rotacin

CMV
Saldo Promedio Bienes de Cambio

Nos indica la rapidez con la cual los bienes de cambio se transforman en cuentas a
cobrar a travs de las ventas.
Cuanto ms alta es su rotacin ms eficiente es la administracin de los inventarios
de la empresa. Pero una rotacin relativamente alta puede ser consecuencia de un
volumen demasiado bajo de periodo o compra para reposicin de inventarios.

ndice de endeudamiento.
Mide la participacin de los propietarios y de terceros en la financiacin de la inversin
total de la empresa, evaluando de tal manera la estructura de capital. Permite conocer
en que estado se haya el grado de dependencia de la empresa.
Indice de endeudamiento

Pasivo de terceros
Deudas Previsiones

Recursos propios
Parimonio neto Ganancias a realizar

Se usan tambin otros ndices de endeudamiento como:

Deudas totales
Patrimonio neto - Activos intangibles (Patrimonio neto tangible del ente)
Deudas a largo plazo
Deudas a largo plazo
Indice de endeudamiento ' '

Capitalizacin total
Disponibilidades a largo plazo Patrimonio neto
Indice de endeudamiento '

Riesgo en materia de crditos. (Depallens).

El estudio del mismo se hace analizando tres factores:
1. Factor personal: cotizando las aptitudes personales y la competencia de los
dirigentes.
2. Factor econmico: es la conjuncin de la situacin general y la rama examinada
(tendencias).
3. Factor situacin financiera de la empresa: se comparan los ratios de la empresa con
ratios tipos.
El mtodo condensa los distintos ratios en un ratio de sntesis, el cual se compone de
cinco ratios:
ndice de rentabilidad.
a)

Rentabilidad del Patrimonio neto: es la remuneracin a los propietarios por el capital

aportado.
Rentabilidad del patrimonio neto

Utilidad Neta
Patirmonio neto

Como el objetivo es conocer el rendimiento del monto invertido por los propietarios,
no se incluyen las acciones suscritas y no integradas, ya que la inversin existe a
partir de la integracin.
Cuando se hace ajuste por inflacin, no se incluyen en el patrimonio neto las
acciones emitidas por revalo contable y saldos sin distribuir.
Rentabilidad del PN de las acciones ordinarias

Utilidad neta - Dividendos por acciones preferidas

Patrimonio neto - Valor nominal de acciones preferidas

Cuando las acciones preferidas tienen asegurado un dividendo fijo, con

prescindencia de los resultados de la compaa, sus destinatarios no se asimilan a
las acciones ordinarias en la medicin de rentabilidad, entonces ese dividendo debe
considerarse un costo financiero y las acciones preferidas no se incluyen en el
patrimonio neto. Las acciones rescatadas si se incluyen en el patrimonio neto pero
con signo negativo.
La rentabilidad del patrimonio neto se utiliza para evaluar:
Reinversin de utilidades.
Dividendo en efectivo.
Valor de las acciones en el mercado

b)

Rentabilidad de la Inversin permanente: retribucin de los capitales aportados en

forma permanente por los propietarios y acreedores a largo plazo.
Rentabilidad de la Inversin permanente

c)

Utilidad neta Costos financieros a largo plazo

Patrimonio neto Pasivo no corriente

Rentabilidad de la inversin total: rendimiento de activo total o remuneracin de

todos los que participan en la financiacin de la inversin total de la empresa.

Rentabilidad de la Inversin total

Utilidad neta Costos financieros a

Utilidad antes de costos financieros

Patrimonio neto Pasivo

Patrimonio neto Pasivo corriente

Utilidad neta Cargas financieras a corto y largo plazo

Activo total

Si la rentabilidad la analizamos segn Dupont (desde un punto de vista operativo),

tenemos:
Utilidad Utilidad Ventas

x
Activo
Ventas
Activo
Utilidad
Margen de utilidad sobre ventas
Ventas
Ventas
Rotacin del activo
Activo

Rentabilidad total

Si no se utiliza este enfoque entonces el anlisis se realiza en trminos de inversin y

utilidades totales, pero debido a la diferencia en la envergadura de los negocios las cifras
totales de pesos no son comparables de empresa a empresa. Al introducir las ventas, las
utilidades e inversiones se reducen a ndices, siendo estos comparables
independientemente del tamao de las cifras.
El margen de utilidad sobre ventas depende de:
Volumen de ventas.
Precio de ventas.
Mezcla de productos.
Costo de fabricacin, administracin, comercializacin.
Tambin puede evaluarse:
Ventas - CMV
Ventas

Esta frmula es un indicador de la eficiencia de las operaciones y de la forma que se

fijaron los precios.
Cuando la rentabilidad del patrimonio neto es mayor que la rentabilidad de la inversin
total entonces el rendimiento que la empresa obtiene a travs de fondos de terceros es
superior al costo que la utilizacin de sus fondos genera. Esta situacin indica que los
capitales de terceros logran elevar la rentabilidad final que obtienen los propietarios y
se conoce como Efecto Palanca.
Efecto palanca

Rentabilidad del patrimonio neto

Rentabilidad del patrimonio neto

Rentabilidad de las inversiones totales Rentabilidad de las inversiones permanentes

(Efecto econmico del endeudamiento)

Efecto Palanca > 1 el costo del capital es menor que el rendimiento que produce.
Efecto Palanca = 1 el costo es igual al rendimiento.
Efecto Palanca < 1 el costo es mayor que el rendimiento.
La rentabilidad del activo puede subdividirse en:

Rentabilidad de la Inversin total

Margen de utilidad

Utilidad
Ventas
Volumen producido Capacidad instalada B
x
x
x
x
Ventas
Volumen producido Capacidad instalada
Bienes de uso

Utilidad
Ventas

Ventas
Volumen producido
Volumen producido
Grado de ocupacin
Capacidad instalada
Ingreso por utilidad vendida (producida)

Capacidad instalada
Bienes de uso
Bienes de uso
Grado de inmovilizacin
Activo total
Productividad terica

Rentabilidad de la N.A.A.
La tasa de rentabilidad del capital considera tres factores:
1. Margen de utilidad.
2. Volumen.
3. Capital empleado
Cuando el propsito es medir el desempeo de los ejecutivos, el capital se define
generalmente como el total de activos puestos a disposicin de stos (considera el
capital empleado) es decir que los activos ociosos o en exceso se quitan para el clculo
del capital.
Cuando el propsito es medir la tasa de rentabilidad del capital invertido por los
accionistas, el capital es definido como la responsabilidad neta de stos, que refleja el
desempeo de la gerencia financiera en la provisin del capital al igual que el uso de los
activos por la gerencia financiera.
Tasa para evaluar el desempeo pasado =

Utilidad
Capital

Las utilidades pueden relacionarse con:

1. Total de activos.
2. Total de activos empleados (activo total - activos ociosos y excedentes).
3. Activos provistos por fondos a largo plazo (deudas a largo plazo y capital propio).
4. Total del capital empleado por los accionistas.
Los cargos de utilidades de gastos por propaganda, investigacin y desarrollo
disminuyen la rentabilidad. Los activos intangibles no deben incluirse ya que no puede
otorgrseles un valor digno de confianza.
A veces excluyen ciertos activos del capital empleado por que no se esperan que
produzcan una rentabilidad inmediata, pero son mantenidos para proporcionar un
margen de seguridad o para suministrar futura capacidad productiva.
Cuando se desea que la tasa de rentabilidad mida la evolucin de una empresa, los
activos netos de depreciacin acumulada son la base ms significativa para ello.
Cuando la tasa se computa sobre el capital de los accionistas, los gastos por intereses
deben deducirse de la utilidad
Responsabilidad del Patrimonio neto =

Utilidad neta
Patrimonio neto

Para la rentabilidad del activo los gastos por intereses debern sumarse a las utilidades
netas debido a que estas constituyen una distribucin de utilidades a los que suministran
capital, ms que una carga operativa.
Rentabilidad del activo total =

Utilidad neta Costo financiero

Activo total

Determinacin de la rentabilidad del capital por rea de responsabilidad.

Permite a la direccin localizar las razones de los cambios en la rentabilidad general,
pero las necesidades de determinar el capital empleado y las utilidades por segmentos
individuales sin utilizar distribuciones arbitrarias limitan su utilidad prctica.
Cuando la tasa de rentabilidad es determinada por segmentos de una empresa, al
referirse al capital se habla de activos empleados.
Al determinar la tasa de rentabilidad por segmentos que representen rea de
responsabilidad es aconsejable imputar a cada ejecutivo de divisin o planta slo el
capital y costos sobre los cuales ejerce un control directo.
ndice de cobertura.
Relacionan las cargas financieras de la empresa con su capacidad para cumplirlas. Uno
de los ndices de cobertura clsicos es el de cobertura de los intereses que es la relacin
entre la utilidad neta, ms gastos financieros e impuestos y el monto de los gastos
financieros. Este ndice destaca la importancia de cubrir todos los intereses fijos,
cualquiera sea su grado de privilegio.
Cobertura de intereses

Utilidad neta antes de Impuestos y Cargas financieras

Cargas financieras

Esto no muestra la capacidad de la empresa para la devolucin del capital, por lo tanto
es ms apropiado usar un ndice total de cobertura que seria:
Cobertura

Utilidad neta Intereses Impuestos

Amortizacin del capital
Intereses
1 t

Administracin del capital de trabajo. (Cap XV Van Horne).

La administracin del capital de trabajo comprende la administracin de activos
corrientes (caja, banco, valores negociables, crditos y bienes de cambio) as como la de
pasivos corrientes.
Las diferencias en cuanto a visibilidad (ms flexibilidad de financiacin) y la duracin de
la vida econmica constituyen los aspectos esenciales que diferencian activos corrientes
y fijos. La determinacin de niveles apropiados de inversin en activos corrientes, as
como la del endeudamiento corriente, involucra decisiones fundamentales respecto a:
La liquidez de la firma.
Escalonamiento de los vencimientos del pasivo.
La variable decisional que debe examinarse desde el punto de vista del activo es la
rapidez con que se transforman. En cuanto menor sea la proporcin de activos lquidos
respecto al total, mayor ser el rendimiento sobre el total de inversiones de la empresa.
La rentabilidad en lo que respecta a los pasivos corrientes, est referida a la diferencia
de costos entre los diversos mtodos de financiamiento y al uso de financiamiento
durante perodos en los que no se los necesita. Siendo el costo del pasivo a corto plazo
menor al costo del pasivo a largo plazo, cuanto mayor sea la proporcin de la deuda a
corto plazo, respecto al total del pasivo mayor ser la rentabilidad de la empresa.
Todo esto indicar que es conveniente mantener una baja proporcin de activos
corrientes respecto al total del activo y una alta proporcin de pasivo corriente dentro del
pasivo total. En conclusin se producir un bajo capital de trabajo (o negativo), pero esta
estrategia trae un riesgo que es la probabilidad de la insolvencia tcnica (cuando no
puede cumplir sus obligaciones de pago en dinero).
La evaluacin del riesgo requiere necesariamente, el anlisis de la liquidez de la
empresa, que es la capacidad de transformar en dinero sus activos.

La liquidez tiene dos dimensiones:

El tiempo necesario para la conversin de activos a pesos.
La certidumbre del coeficiente de conversin o precio que se puede obtener del
activo.
Financiacin de activos corrientes.
Se realiza mediante polticas de cobertura financiera o vencimientos de pasivos.
Supondremos que las Cuentas y Gastos a pagar incluidas en el Pasivo corriente no son
variables decisionales activas (la parte que no est financiada por estas variables nos
interesa).
1. Poltica de cobertura financiera: con esta poltica cada activo seria cubierto mediante
una operacin financiera cuyo vencimiento coincide aproximadamente con la
liquidacin de aquel. Las variables estacionales a corto plazo de los activos
corrientes seran financiadas con deudas a corto plazo, y el componente estable de
los activos corrientes sera financiado con capital propio o deuda a largo plazo. Si los
requerimientos transitorios se financiaran con pasivo a largo plazo, la empresa
pagara intereses por el uso de fondos durante periodos en que no le son necesarios.
2. Vencimiento del pasivo: si no hubiese incertidumbre se sincronizaran los ingresos con
los vencimientos, pero no sucede eso cuando hay incertidumbre. El problema es
determinar el margen de seguridad que debe tomarse para absorber las fluctuaciones
adversas en los flujos de fondos pronosticados. Cuanto ms breve sea el programa
de vencimiento de pasivo, tanto mayor ser el riesgo de que la empresa no pueda
atender las correspondientes obligaciones.
Nivel de activos lquidos y corrientes.
Al determinar el nivel apropiado de los activos corrientes la empresa debe considerar el
equilibrio entre rentabilidad y riesgo. Cuanto mayor sea el cociente entre activo corriente
y activo fijo, mayor liquidez y menor riesgo de insolvencia habr.
Tasa de rendimiento

Utilidad bruta
Activo total

Es menor cuanto ms elevada es la proporcin de activos corrientes, dentro del activo

total. A mayor liquidez menor ser la tasa de rendimiento. El costo de mantenimiento de
activos lquidos es igual a la utilidad que deja de percibirse por no poder invertir esos
fondos en otros activos.
Si la firma conociera sus ingresos de caja con toda certidumbre podra disponer los
vencimientos de sus deudas en forma que coincidan exactamente con los ingresos
esperados, maximizndose los beneficios por que no habra ninguna necesidad de
mantener activos lquidos de bajo rendimiento, ni obtener financiacin a largo plazo fuera
de lo absolutamente necesario.
Cuando los flujos de caja estn sujetos a incertidumbre, la empresa puede, para tener un
margen de seguridad:
1. Aumentar el nivel de activos lquidos.
2. Prolongar las fechas de vencimientos de las deudas
A partir de un presupuesto de caja inicial, la gerencia determinar distintos pronsticos
en cuanto a vencimientos, plazo medio de cobro, produccin, compras y gastos,
conforme con sus presunciones respecto a los posibles desvos que pueden producirse
respecto de las condiciones que se consideran ms probables.
Las modificaciones de los pronsticos son las bases para formular distintos presupuestos
en cuanto a los saldos de activos lquidos. Para cada uno de los resultados la gerencia

formula una estimacin de probabilidad de ocurrencia. La gerencia debe elegir la mejor

alternativa, equilibrando los riesgos de insolvencia tcnica con sus costos. Si el costo
de una insolvencia tcnica fuera conocido, la mejor alternativa podra ser fcilmente
determinada comparando el costo probable de un dficit de caja con el costo de
oportunidad de una solucin en particular que impida ese dficit.
Fondo de maniobra. (Capital de trabajo).
El exceso de activo corriente sobre el pasivo corriente est dado por la imposibilidad de
que puedan darse rotaciones de activo que coincidan con los plazos de pasivos, lo que
hace necesario la existencia de un margen de seguridad que tiende a eliminar la iliquidez
que eventualmente pueda producirse. Ese margen es el capital de trabajo, haciendo
frente a sus compromisos a corto plazo. Ese exceso tambin indica que parte del activo
corriente esta siendo financiado por capitales permanentes, es decir que representa el
exceso de los capitales permanentes respecto del activo fijo.
Regla del existente financiero mnimo.
Los capitales usados por una empresa para financiar una inmovilizacin, un stock u otro
activo, deben quedar en la empresa por lo menos lo que dure la inmovilizacin del stock
o del valor adquirido con esos capitales. Adems debe tenerse un margen de seguridad,
es decir, los capitales circulantes deben ser mayores que las deudas a corto plazo.
Este margen de seguridad recibe el nombre Fondo de Circulacin Neto y est
representado por la fraccin de los capitales circulantes que no esta financiado por
deudas a corto plazo, sino por una parte de capitales permanentes. Est constituido por
las partes de capitales permanentes que no se usa para financiar activos inmovilizados.
Fondo de Circulacin Neto = Capital circulante Deudas a corto plazo = Capital
permanente Activo inmovilizado.
Fondo de circulante permanente:
Fondo de circulacin propio: porcentaje de los capitales circulantes financiado por
capital propio, entonces:
FCP = Capital circulante Deudas a corto, mediano y largo plazo
Fondo de circulacin ajena: porcentaje de los capitales circulantes financiado por
capitales ajenos.
Para mantener una buena poltica de cobranzas que adecue los cambios con los
vencimientos de pasivos, deber considerarse:
360 * (Cuentas por cobrar - Documentos descontados)
Plazo medio de Crdito
Ventas anuales
Plazo medio de Proveedores

360 * Saldo Promedio de Proveedores

CMV

Determinacin del Fondo de Circulacin Neto necesario.

Los riesgos que implica la disminucin de la velocidad de la rotacin normal de los
capitales circulantes no deben ser soportados por los pasivos a corto plazo sino que
deben hallarse cubiertos por el Fondo de Circulacin Neto (financiado por capital propio),
debiendo cubrir ste tambin parte de stock til no financiado por las deudas a corto
plazo renovables por el funcionamiento normal de la empresa. Los capitales circulantes
no financiados con el Fondo de Circulacin Neta deben transformarse en

disponibilidades por lo menos tan rpidamente como las deudas a corto plazo se vuelven
exigibles.
La evolucin del Fondo de Circulacin Neto se puede observar mediante:
Fondo de Circulacin Neto
Capitales circulantes
Fondo de Circulacin Neto
Evolucin del Fondo de Circulacin Neto y las deudas a corto plazo
Deudas a corto plazo
Financiacin estable de los capitales circulantes

Stock til: es el stock mnimo indispensable para que una empresa se halle en
condiciones de funcionar normalmente, sin disminuir su rendimiento. A pesar de que es
un stock circulante, si lo consideramos un activo inmovilizado para el clculo del fondo
de maniobra neto seria:
Fondo de Maniobra Neto = Capital circulante Stock til Deudas a corto plazo
Por lo tanto deberamos excluir los capitales ajenos que revisten cierto carcter de
permanencia, es decir, aquel monto de deudas a corto plazo que siempre se mantiene.
Capital de trabajo: enfoques.
a) Tradicional o temporal (externo):
Financiero: Activo corriente Pasivo corriente
Operativo: Activo corriente
b) Gerencial (interno):
Funcional: Activo Pasivo circulante.
Incremental: Activo Pasivo variable.
Sectorial.
c) Mesutti: asocia capital de trabajo con rentabilidad y liquidez.
d) Kennedy y Mc Mullens: dos definiciones de capital de trabajo.
e) Herrchert:
Funcional: Activo Pasivo circulante.
Incremental. Activo Pasivo directo.
Sectorial.
Temporal: Activo corriente Pasivo corriente.
Enfoque temporal o tradicional.
Este esta basado en la realizacin de activos y la exigibilidad de pasivos dentro del plazo
de un ao, clasificando a los activos y pasivos en corriente y no corrientes.
Este enfoque considera dos aspectos:
1. Financiero: refleja el capital de trabajo neto que es el exceso del Activo corriente
sobre el Pasivo corriente, poniendo de relieve el margen de seguridad con que cuenta
la empresa para hacer frente a los compromisos a corto plazo. Sus principales
destinatarios en el orden externo son los acreedores y en especial los de corto plazo.
Internamente constituye una fuente permanente para preservar el estado del flujo de
fondos, evitando situaciones de ruptura que pueden llevar a una cesacin de pagos.
Define al capital de trabajo como la fraccin del Activo corriente que no est
financiada por el Pasivo corriente sino por una parte de los capitales permanentes
(pasivo no corriente y Patrimonio neto).

2. Operativo: refleja el capital de trabajo bruto formado por la totalidad del Activo
corriente, es decir el vinculado al desarrollo del proceso operativo de produccin y
comercializacin con prescindencia de sus fuentes de financiacin. Reconoce como
destinatarios principales a la direccin por relacionar los Activos corrientes con el
nivel de actividad.
Si tengo capital de trabajo negativo se supone que en algn momento tendremos que
pagar deudas sin lquido disponible (insolvencia tcnica).
Mesutti.
Considera que un adecuado manejo del capital de trabajo es importante para una buena
liquidez y rentabilidad.
Considera al capital de trabajo bruto como el total de Activos corrientes que la empresa
posee en un momento determinado.
Considera al capital de trabajo neto como la diferencia entre el Activo corriente y el
Pasivo corriente, al igual que considera hacer la diferenciacin entre Activos y Pasivos
monetarios y no monetarios. Considera rubros monetarios a aquellos expresados en
moneda corriente, sujetos a la erosin inflacionaria.
Considera que al administrador financiero le interesan aquellas cuentas que pueden
controlar (disponibilidades, crditos, bienes de cambio, inversiones a corto plazo), ya que
el resto carecen de inters operativo. En el corto plazo importa especialmente una
adecuada mezcla del capital de trabajo, necesitando en el largo plazo adiciones al capital
de trabajo existente.
Este enfoque trata al capital de trabajo como una variable econmico financiera, como
influyente en el crecimiento, liquidez y rentabilidad de la empresa, por eso lo define como
factor limitante o impulsor.
Considera al capital de trabajo de dos maneras:
Factor limitante cuando su monto no es adecuado.
Factor impulsor si su monto es adecuado.
Considera que ante un cambio en el nivel de actividad se van a requerir cantidades
adicionales de capital de trabajo para cada uno de los rubros, no considerando solo la
variable del capital de trabajo bruto sino el neto.
El requerimiento bruto estar dado por el monto de crditos e inventarios a insumir en el
proceso y el neto se obtiene por deduccin del pasivo de largo plazo que el producto
autogenera.
Lo primordial es asignar el capital de trabajo de modo que se optimice la funcin de
utilidad de un producto en un periodo.
Contribucin marginal total = b * X
b = Contribucin marginal unitario (o contribucin variable unitario) y es absoluto
X = Nmero de unidades.
Utilidad neta = Contribucin marginal total Cargas financieras totales Inversin
Impuesto total
Adems de que cada producto tenga un costo marginal, insume una cantidad de capital
de trabajo y es el monto de ste que acta como restriccin condicionada al ciclo de
generacin de fondos (generacin de rentabilidad).
El manejo del capital de trabajo implica:
Inversin y desinversin (influyen sobre la rentabilidad).
Mezcla de los rubros de Activo y Pasivo (expuestos o no a la inflacin).

Relacin entre el aumento esperado del capital de trabajo y la estructura de

capitalizacin esperada o existente (influyen sobre la liquidez).
Para todo aumento de capital de trabajo, hay aumento de la Contribucin marginal.
El enfoque que determina la cuanta y composicin del capital de trabajo es el enfoque
de Contribucin marginal, para el cual la empresa deber conocer:
1. Las relaciones de elasticidad entre los elementos del capital de trabajo.
2. El nivel de certeza en el logro de ciertos objetivos.
3. La optimizacin de cada rubro
Enfoque gerencial.
Distingue tres aspectos y es de carcter interno. Aspectos:
1. Funcional: considera capital de trabajo al Activo circulante Pasivo circulante.
Circulante involucra derechos y obligaciones afectadas al proceso cclico (comprar y
pagar, fabricar, vender y cobrar), provenientes de operaciones de carcter normal que
hagan al objeto social de la empresa. Este enfoque al evaluar la variable del capital
de trabajo excluyendo las operaciones extraordinarias de la empresa permite corregir
errores de apreciacin que surgiran de atender solo a la variable "plazo".
2. Incremental: considera al capital de trabajo al Activo variable Pasivo variable.
Est constituido por los rubros susceptibles de aumentos o disminuciones en
proporcin a la produccin o a las ventas. Permite evaluar la medida en que la
evolucin de los rubros se ha ajustado a estndares de incrementacin prevista. El
grado de proporcin en la variable de Activo y Pasivo con respecto a Produccin y
Ventas est esta dado por:
a) Condiciones tecnolgicas y polticas de origen y aplicacin de Activo y Pasivo.
b) Restricciones sobre determinados saldos (stock mnimo, crditos mximos).
c) Reaccin respecto a la variacin en condiciones tecnolgicas, de produccin o
comercializacin y financiacin.
3. Sectorial: su objetivo es la fijacin y control de responsabilidades sectoriales,
entonces atribuye a cada sector Activo y Pasivo de acuerdo a su nivel de operacin.
Compara el uso, por cada sector, de porcentaje de capital y su contribucin a las
utilidades, de esta manera podr verse el resultado de la gestin por rea.
Teora de la estructura del capital. (Van Horne cap. 7).
Del mismo modo que las decisiones de inversin determinan el riesgo empresario, las
decisiones de financiamiento determinan el riesgo financiero, el cual comprende tanto el
riesgo de la posible insolvencia de la empresa como el de la variabilidad de las
ganancias disponibles para los accionistas ordinarios.
A medida que una empresa aumenta su proporcin de endeudamiento aumentan las
cargas financieras. A medida que la firma continua usando apoyo financiero crece la
probabilidad de insolvencia de caja. Entonces, la probabilidad de insolvencia de caja
sube con las cargas financieras en que incurre la firma.
La dispersin de las ganancias disponibles para los accionistas ordinarios debe
distinguirse de la dispersin de la ganancia operativa, conocida como riesgo empresario.
El riesgo financiero comprende tanto la inestabilidad de las ganancias, como la
probabilidad de insolvencia.
A fin de realizar el anlisis hacemos las siguientes suposiciones:
1. No existe impuesto a los rditos.
2. La relacin entre deudas y capital propio se modifica aumentando las deudas para
recomprar acciones o emitiendo acciones para cancelar deudas, sin costo alguno.

3. La empresa mantiene la poltica de distribuir el 100% de sus ganancias en forma de

dividendos.
4. Los ingresos operativos esperados para cada compaa son los mismos para todos
los inversionistas.
5. Las utilidades operativas esperadas para todos los perodos futuros son iguales a los
actuales.
6. El riesgo del negocio se mantiene constante.
Ahora nos ocuparemos de las tasas Ki, Ke y Ko
Ki (rendimiento del capital ajeno) = F (cargas anuales de financiamiento)
B (resultados de los Pasivos vigentes en mercados) Ki = I (intereses anuales)
D (cotizacin de las obligaciones de la empresa)
Ke (rendimiento del capital propio) =
Ke =

E (utilidades disponibles para accionistas ordinarios

S (valor de las acciones en circulacin en el mercado)

Utilidad neta
Patrimonio neto

Ko: tasa de capitalizacin para la empresa

Ko =

O (ganancia operativa neta)

Utilidad operativa

V (pasivo total de la empresa en el mercado) Pasivo Patrimonio neto

Para toda empresa independiente de la estructura de financiamiento:

Ke > Ko > Ki
Ko es un promedio ponderado de Ke y Ki. Al aumentar la utilidad y distribuir el 100%:
Utilidad
Sumatoria de dividendos
Valor de las acciones en el mercado actual
Precios
1 d

(1 + d): valor presente de los dividendos esperados

V= B + S = P + PN = A
Ko = Ki * B + Ke * S
Cuando se usa solo capital propio O = E
a) Enfoque de la ganancia neta (Durand).

Considera que las utilidades disponibles para los accionistas ordinarios (E = Utilidad
neta) se capitaliza a una tasa constante Ke (por lo tanto Ko baja a medida que baja Ke/Ki,
pues Ki sube)
Considera que Ki y Ke permanece sin modificaciones al subir el grado de Leverage. A
medida que la proporcin de pasivos baratos aumentan en la estructura de capital, baja
Ko y se acerca a los costos del pasivo Ki. Con esta estructura se maximizar el valor por
accin en el mercado.
La estructura ptima de financiamiento sera aquella en que el valor total de la empresa
sea mximo y el costo del capital sea mnimo.
b) Enfoque de la ganancia operativa neta.
Supone que la tasa de capitalizacin de la firma, Ko, es constante independientemente
del grado de Leverage. Considera tambin que V es independiente del grado de
Leverage. Un aumento en el uso de pasivos ms baratos se ve contrarrestado por el
aumento en la tasa de capitalizacin del Patrimonio neto (Ke), entonces Ko permanece
constante independientemente del grado de Leverage. A medida que la firma aumenta su
grado de apoyo (Ki) se vuelve ms rigurosa y los inversionistas castigan las acciones,
aumentando Ke en proporcin directa con el aumento de la relacin entre Pasivo y
Patrimonio neto. Todas las estructuras de capital son ptimas ya que el precio por accin

en el mercado no se modifica con Leverage, pues Ke crece con el aumento de Leverage,

por lo tanto
V no se afecta.
c) Enfoque tradicional.
Existe una estructura ptima de financiamiento y la empresa puede aumentar su valor
total mediante un adecuado empleo del Leverage. Este criterio se haya en un punto
medio entre el de ganancia neta y el de ganancia operativa neta.
Considera que el Ke sube a una tasa creciente con el Leverage, mientras supone que Ki
crece nicamente despus de un Leverage de significacin.
El Ko baja debido a que Ke sube menos que el uso de pasivos ms baratos, entonces Ko
baja con un grado de Leverage moderado.
La estructura ptima es aquella donde Ko es mnimo.
Este enfoque tradicional considera que el costo de capital, no es independiente de la
estructura de capital y que hay una estructura ptima de capital, con esto el Costo
marginal real del Patrimonio neto = Costo marginal real del pasivo.
Otra modalidad de la teora tradicional considera tres etapas:
1. V aumenta, con el efecto palanca y Ke aumenta, pero no como para anular el
aumento de la tasa de ganancia neta logrado mediante el empleo de Pasivo ms
barato, Ki = constante o sube lentamente, todo esto hace V aumenta y Ko disminuye.
2. El aumentar la deuda luego de haberse alcanzado un cierto grado de palanca,
aumentara modestamente el valor del mercado Ko ser relativamente constante.
3. El agregado de deuda ms all de un punto critico, baja el mercado y aumenta el Ko,
pues
Ko = O/V Ke y Ki aumenta a un ritmo anormal.
Existe un grado de endeudamiento ptimo, limitado por el grado de endeudamiento a
partir del cual la tasa marginal de inters demandada por el mercado es mayor al costo
promedio del capital en ese punto (Ke > Ki).
d) La posicin de Modigliani y Miller.
El costo de capital no es afectado por la magnitud de la deuda con que se trabaja, es
decir Ko es constante para cualquier grado de Leverage. Los supuestos en los que se
basan son:
1. Mercado de capitales perfecto Conducta racional No existen costos en
transacciones Informacin perfecta.
2. No considera a los impuestos a los rditos.
3. Las empresas pueden subdividirse en clases de rendimiento equivalente.
Consideran que el riesgo total para todos los tenedores de valores negociables de una
firma no se altera por los cambios introducidos en su estructura de capital por tanto el
valor total de la E (V) es constante porque ellos consideran la presencia de arbitraje en
los mercados, que consiste en que por ejemplo habiendo dos empresas, una con apoyo
financiero y la otra no, entonces los de la primera comprarn acciones en la segunda
aumentando el precio de estas acciones y disminuyendo Ke, mientras baja el precio de
acciones de la primera y aumenta Ke de la primera. Este proceso continuara hasta que
no haya ms oportunidad de reducir la propia inversin de fondos logrando el mismo
rendimiento neto, alcanzando el punto de equilibrio.
El valor total de ambas empresas debe ser el mismo. En consecuencia, su costo medio
de K, Ke, debe ser tambin el mismo.
En el caso que haya ms de dos firmas, el equilibrio seria mltiple, pero de todos modos,
el costo medio del capital (Ko) de todas las empresas tendera a ser idntico, lo

importante de esto es la presencia de inversores racionales en el mercado, que estn

dispuestos a asumir deudas personales para reemplazar la deuda de la empresa.
Modigliani y Miller llegan a la conclusin de que una empresa no puede cambiar su valor
total o el costo medio ponderado de financiamiento mediante Leverage. Por lo tanto la
decisin de financiamiento carece de importancia desde el punto de vista del objetivo de
maximizacin de la cotizacin de acciones.
Leverage extremo: aducen que el exceso de Leverage aumenta Ko, si bien Ko es
horizontal, el aumento de Ki ante un aumento del pasivo es originado por el aumento del
riesgo que tambin hace que Ke aumente a un ritmo cada vez menor y hasta que pueda
disminuir.
Cuanto mayor sea el Leverage, menos ser la cobertura de las cargas fijas y ms
riesgoso el prstamo.
e) Chills Donalson.
Consideran que el endeudamiento deber determinarse en base al anlisis del flujo
futuro de fondos igualando en el largo plazo ingresos y egresos. El monto de la deuda
no debe destruir la facultad de la empresa de obtener crditos, eliminar la garanta
financiera y aumentar el capital.
Financiacin mediante capital propio o ajeno. (Walker).
1. Estructura del capital: deudas a largo plazo > Patrimonio neto, o total la financiacin
incluyendo las deudas a corto plazo.
2. Capital: sumatoria del valor neto de las acciones o total de activo o bienes
productivos.
3. Capitalizacin: valor nominal de las acciones
Generalmente se combina la financiacin a largo plazo mediante autofinanciamiento con
la financiacin a corto plazo por crditos de proveedores. Las razones de mezcla de
ambas fuentes son:
El uso de capital ajeno aumenta ganancias sobre capital propio (efecto palanca).
El capital ajeno es ms barato que el capital propio.
El capital ajeno no afecta la posicin de los accionistas.
El capital ajeno es ms flexible que el propio.
El proceso de usar capital ajeno tendiente a aumentar el rendimiento, segn el capital
propio se llama efecto palanca o manipulacin de la estructura de capital. Esto significa
que la tasa de rendimientos de los capitales obtenidos es mayor que su costo (capital
ajeno) lo que permite distribuir la diferencia entre los poseedores de acciones.
Adems de aumentar la rentabilidad, tambin aumenta el riesgo. Slo aquellas empresas
con ganancias relativamente estables pueden trabajar con capital ajeno.
El costo del capital ajeno es de fundamental importancia para evaluar proyectos de
inversin.
Las razones no financieras para tomar capitales ajenos son por ejemplo:
El capital ajeno puede ser la nica fuente disponible.
No se afecta la posibilidad de voto.
Es ms flexible que el capital propio.
La decisin entre el capital propio y el ajeno depende de la comparacin costo riesgo.
Una de las desventajas que puede ocasionar el capital prestado es que implica un mayor
riesgo; debido a que los intereses y las amortizaciones son gastos fijos. El riesgo es
mayor si las utilidades son muy fluctuantes.
El monto de la estar en relacin directa con el riesgo.

Estructura de capital:
Es el Pasivo total ms el Patrimonio neto. La estructura ptima de capital es aquella que
lleva al mximo la cotizacin en el mercado de los ttulos de la empresa con el fin de
reducir al mnimo su costo de capital.
Existen dos teoras opuestas:
La tradicional, que considera que la deuda agregada a la estructura de capital har
subir el valor de la prima en el mercado hasta cierto punto y disminuir el costo del
capital.
La otra teora opina que el costo del capital no es afectado por la magnitud de la
deuda con que se trabaja.
El ndice de endeudamiento y el costo del capital. (Solomon cap. 8).
El ndice de endeudamiento ptimo puede ser definido como la mezcla de capital propio y
capita ajeno que ha de maximizar el valor de la empresa en el mercado.
La ventaja de poseer una estructura financiera ptima es doble:
a) Maximiza el valor y el caudal de sus propietarios.
b) Minimiza el costo del capital, lo cual aumenta su habilidad para lograr nuevas
utilidades al crear oportunidades de inversin.
Al aumentar la posibilidad de la empresa de poder comprometerse en inversiones
creadoras de riqueza, provoca un crecimiento de la economa y de la tasa de inversin.
Cuanto ms pronunciado sea el riesgo inherente de los negocios, menor debe ser el
riesgo financiero, mayor debe ser la proporcin de capital propio y entonces menor la
proporcin de endeudamiento.
Decisiones sobre estructura de financiamiento. (Van Horne cap. 8).
Tericamente, la estructura ptima de financiamiento es aquella en que el Costo marginal
real de todos los mtodos posibles de financiacin es el mismo; entendindose por costo
real a la suma de todos los costos, tanto explcitos como implcitos.
Si reducimos nuestro anlisis solamente el Pasivo y al capital propio, la empresa debera
financiarse con Pasivo hasta alcanzar su ptima estructura de financiamiento.
El gerente financiero es afectado por un nmero de factores cuando trata de determinar
si una estructura de financiamiento es apropiada:
1. Cuando mayor sea el aumento en ventas esperado, mayor es la financiacin externa
necesaria (Ki < Ke). El costo de financiarse con acciones ordinarias es ms alto que
el costo de las utilidades retenidas, esta diferencia crea un incentivo para financiar
una mayor proporcin del crecimiento con Pasivo cuando se integra el Patrimonio
neto mediante emisin de acciones que cuando se lo hace mediante retencin de
ganancias.
2. Cuanto mayor sea el riesgo empresario, menor endeudamiento debera emplearse.
3. Cuanto mayor sea la liquidez, mayor volumen de Pasivo puede utilizarse a igualdad
de los dems factores. Cuanto menos lquidos sean los activos, menos flexibilidad
tiene la empresa para el cumplimiento de sus obligaciones con vencimiento fijo.
4. Otros factores que deben ser considerados en la decisin de financiamiento son los
intereses y la facilidad para obtener crdito.
Relacin entre ganancias brutas (antes de cargas financieras) y ganancias netas
por accin.

Es un mtodo utilizado para examinar el efecto del Leverage. Implica la comparacin de

diversos mtodos de financiamiento segn varias presunciones en cuanto a la ganancia
bruta antes de intereses e impuestos.
Cuanto mayor sea el nivel de las ganancias brutas probables y cuanto menor sea la
probabilidad de que desciendan por debajo del punto de indiferencia, tanto ms
conveniente resultar el uso del Pasivo.
Anlisis del flujo de fondos.
Cuanto mayor es el monto de su Pasivo y ms corto el plazo de su vencimiento, mayores
son las cargas financieras de la empresa.
Antes de asumir nuevas cargas financieras, la empresa debera analizar su probable flujo
futuro de fondos. La incapacidad para cumplirlas, salvo en el caso de los dividendos de
acciones preferidas, conduce a la cesacin de pagos.
Cuanto ms elevado y ms estable sea el probable flujo de fondos futuros de la empresa,
tanto mayor ser su capacidad de endeudamiento.
Dada la probabilidad de
determinadas secuencias de flujos de fondos, puede determinarse el monto de cargas
financieras y de pasivo que la empresa puede afrontar, mantenindose dentro de ciertos
limites de riesgo que sean tolerables para la direccin.
Para determinar su capacidad de endeudamiento la empresa debera calcular las cargas
fijas asociadas con incrementos adicionales del pasivo. Para cada agregado de pasivo,
la empresa debera determinar la probabilidad de quedarse sin fondos basndose en la
distribucin de probabilidad de los saldos de caja durante la recesin.
Otros mtodos de anlisis.
Otro mtodo para estudiar la estructura de financiamiento es el de evaluacin de otras
empresas que poseen un riesgo empresario similar. Si la empresa se encontrara
notablemente distante de la posicin de sus competidores, deber estar en condiciones
de justificar esta posicin.
Cuando se requiera financiamiento crediticio, la empresa se encuentra a menudo con el
problema de como intercalar apropiadamente las emisiones de acciones y las de
obligaciones.
Autofinanciamiento. (Depallens).
Es la actitud que tiene la empresa para generar por s misma recursos financieros
reteniendo utilidades. Hay dos maneras de autofinanciarse:
1. Autofinanciamiento por mantenimiento: la empresa vara la utilidad final mediante
distintas cargas que no implican efectivas salidas de fondos, es decir, que representa
para la empresa la posibilidad de mantenerse en un nivel ya adquirido a travs de las
amortizaciones y de las previsiones.
2. Autofinanciamiento por enriquecimiento: se produce cuando se realizan cargas
posteriores a las que corresponden a las amortizaciones. Es un costo que no implica
movilizaciones de fondos, pero modifica los resultados en sentido estrictamente
econmico. Es para mantener la capacidad productiva. Cuando la empresa obtiene
beneficios, una parte queda en ella y eso aumenta su valor, y eso es el
autofinanciamiento por enriquecimiento. Lo hace a travs de reservas ocultas.
El examen de la autofinanciacin global (autofinanciamiento por mantenimiento y por
enriquecimiento) actual y futura es indispensable para conocer lo que la empresa puede
pedir prestado razonablemente, ya que todo prstamo a mediano y largo plazo no es ms

que la disposicin anticipada de la autofinanciacin futura que servir para reembolsar el

prstamo. El reembolso se efectuara mediante:
Beneficios futuros.
Amortizaciones a practicar sobre inmovilizaciones.
Es necesario entonces prever el monto de la autofinanciacin global para conocer en que
forma la empresa podr reembolsar el prstamo, sin tener que usar la totalidad de esa
autofinanciacin global, reservando parte de ella a otras necesidades.
Ventajas de la autofinanciacin por enriquecimiento:
a) Constituye un medio de financiacin seguro y continuo, para aquellos casos en que la
empresa no puede recurrir al mercado financiero.
b) Permite evitar las incertidumbres de una emisin de acciones o de la obtencin de un
prstamo.
c) Otorga mayor libertad, haciendo que la empresa no dependa de terceros para la
fijacin de sus polticas.
d) Suprime las operaciones generadoras de impuestos (como pago de dividendos en
efectivo).
Desventajas:
a) Hay posibilidad de que el autofinanciamiento sea menor a las necesidades de
inversin de la empresa, entonces retarda la evolucin del negocio.
b) Una poltica constante de autofinanciamiento continuado, puede llevar a no prestar
atencin a todas las posibilidades de inversin.
c) El valor de mercado de sus acciones disminuye, pues al no distribuir utilidades
sern una inversin poco atractiva.
d) Se considera como un factor de aumento de precios, si se usa con preferencia a
otros medios de financiamiento.
e) Limita la posibilidad de los inversores de ubicar fuentes alternativas de inversin.
f) No puede eliminar otros medios de financiamiento.
g) No pueden utilizarlo los accionistas mayoritarios en detrimento de los minoritarios
para evitar la distribucin de dividendos.
Grado de seguridad

empresa

Reservas
qu proporcin del activo ha sido autogenerada por la
Activo total

Grado de autofinanciamiento

Reservas
cunto ha sido generado por la empresa
Patrimonio neto

en elacin a lo que ha invertido el propietario

Cash flow.

Es el excedente entre las cobranzas de explotacin y los gastos de explotacin

efectivamente desembolsados, el cual esta a disposicin de la empresa. Los ingresos
que no son desembolsados como cargas de explotacin son los afectados al pago del
impuesto a las ganancias, beneficios distribuidos, beneficios no distribuidos, previsiones
y amortizaciones, reservas y cargas financieras.
Cash Flow bruto: tiene en cuenta los ingresos que no son desembolsados como cargas
de explotacin.
Cash Flow neto: Cash Flow bruto Impuesto a las ganancias Cargas financieras.
Es el mximo de la capacidad de autofinanciacin global de la empresa.
Cash Flow corriente: Cash Flow neto Resultados positivos extraordinarios +
Resultados negativos extraordinarios
El Cash Flow descontado es igual al valor del beneficio y de las amortizaciones futuras
de una inversin en activo fijo.

Polticas de distribucin de dividendos.

Cuando los dividendos son tratados como una decisin financiera, su pago en efectivo
constituyen un pasivo residual, pues la firma destinara las utilidades retenidas a
inversiones aceptables.
Si estas oportunidades son abundantes, es bastante probable que el porcentaje de
dividendos pagados se acerquen a cero, pero si la firma no encuentra oportunidades de
inversin rentables, el pago de dividendos ser del 100%. Esta poltica es ilustrada por
la frmula de Walter. Este tratamiento de los dividendos como pasivo residual implica
que los dividendos son irrelevantes para el accionista.
Irrelevancia de dividendos.
Modigliani y Miller consideran que el valor de la firma est determinado slo por el poder
de generar beneficios de sus activos o por la poltica de inversiones, en tanto que la
forma en que se dividan las utilidades no afecta ese valor.
Suponen lo siguiente:
No hay impuestos.
No hay costos de emisin.
Polticas de inversin conocidas y no variables.
Certeza de las utilidades e inversiones futuras por parte de accionistas (mercado de
capital perfecto).
Consideran que cuando la firma toma la decisin de invertir debe decidir entre retener
utilidades o distribuir dividendos y vender acciones nuevas en una cuanta igual a esos
dividendos con el fin de financiar la inversin. El efecto de esta venta sobre el precio de
las acciones en el mercado contrarresta exactamente el pago de dividendos. Entonces el
accionista es indiferente entre el pago de dividendos y la retencin de utilidades.
Relevancia de los dividendos.
Aqu el inversionista no es indiferente sobre la forma en la cual se reparten utilidades
entre dividendos y utilidades retenidas.
El pago de dividendos disminuye la incertidumbre en los accionistas. Ellos prefieren la
reduccin rpida de la incertidumbre y estn dispuestos a pagar un precio ms alto por
las acciones que ofrezcan dividendos en la actualidad mantenindose los dems factores
constantes.
Con el fin de vender las acciones la compaa debe atraer nuevos accionistas o
convencer a los existentes de que aumenten su participacin, entonces el precio por
accin disminuir a medida que la compaa venda acciones adicionales para reemplazar
los dividendos. Entonces una curva de demanda descendiente para nuevas emisiones
implica una preferencia por la retencin si se compara con pago de mayores dividendos.
Dividendos en acciones.
Con ellos la propiedad proporcional de los accionistas permanece sin modificaciones ya
que teniendo un mayor nmero de acciones pero una menor utilidad por accin, su
proporcin sobre el total de acciones disponibles (para los poseedores de acciones
ordinarias) permanece sin modificacin. Generalmente se usa para conservar el efectivo,
es decir, ante un aumento en las utilidades la empresa en vez de pagar dividendos en
efectivo retiene una mayor parte de estos y decreta dividendos en acciones.

Divisin de las acciones: el nmero de las acciones aumenta con una reduccin
proporcional en el valor nominal de las mismas.
Rescate de acciones: la distribucin de fondos puede lograrse con la readquisicin de
acciones o decretando un aumento de dividendos. Las ganancias de capital que se
generan con la readquisicin deben ser igual al dividendo que de otra manera se hubiera
pagado.
Costo del capital. (Van Horne: Cap. IV).
La decisin de inversin esta directamente relacionada con la de financiacin, porque la
aceptacin o rechazo de un proyecto depende de la forma en que se la financie. La tasa
de corte es la pauta que nos sirve para evaluar la consecuencia econmica de una
inversin. Esta tasa es por lo comn igual al costo del capital para la empresa y se
emplea para la aceptacin de proyectos cuando:
1. El VAN de todos los flujos de caja de un proyecto, descontados a la tasa de costo de
capital, es positivo.
2. La TIR es mayor a la tasa de costo del capital.
El costo del capital es la tasa mnima de rentabilidad necesaria para que se justifique el
uso de los fondos.
El costo de financiamiento puede definirse como la tasa de rendimiento sobre proyectos
de inversin que es necesaria para mantener invariable la cotizacin de las acciones de
la empresa. Al evaluar a la empresa en su conjunto debemos utilizar el costo conjunto
del capital como pauta de aceptacin o rechazo de los proyectos de inversin.
Se debe evaluar el costo efectivo de cada fuente de financiamiento, entendindose por
tal a la tasa de descuento que iguala el valor actual de los fondos realmente recibidos por
la firma con el valor actual de los egresos que provocar o se supone provocar la
operacin financiera.
Costo del capital accionario = Ke =

Utilidad futura por accin

Ingresos netos por accin

Costo de las deudas.

El costo efectivo de la deuda puede hallarse igualando el capital con el ingreso recibido
con motivo de contraerse la deuda y el valor actual de los pagos por inters y
amortizacin de la deuda, deduciendo del costo as obtenido el respectivo efecto
impositivo.
Como los intereses son deducibles a los efectos de la determinacin del impuesto a las
ganancias, el costo neto de la deuda despus de impuestos es sustancialmente menor
que su costo bruto o aparente.
Cuando una empresa sigue la poltica de mantener una proporcin dada de
endeudamiento en su estructura de financiamiento, la deuda no se paga nunca en
realidad. Por lo tanto la deuda puede considerarse como una parte permanente de la
mezcla de financiamiento. Bajo tales circunstancias el costo aparente de financiamiento
se calcula as:
Ki

C (monto anual de los intereses)

Costo de deuda perpetua
Io (deuda neta)

Costo de las acciones preferidas.

El costo de una accin preferida es una funcin del dividendo asegurado a las mismas y
este dividendo es pagadero slo si existen suficientes ganancias y no generan entonces

riesgos de bancarrota.
Si las acciones preferidas no tienen fecha de rescate
preestablecido su costo es:
Kp

D (dividendo fijado)
Utilidad neta

Io (producido neto de la colocacin) Patrimonio neto

Este dividendo no es deducible para el impuesto a las ganancias. Por lo tanto el costo
efectivo de las acciones preferidas es sustancialmente mayor que el costo de una deuda
con igual inters aparente.

Costo del capital ordinario.

Se define como la tasa mnima de rendimiento que la empresa debe obtener sobre la
posicin financiada con capital propio de cada proyecto de inversin, a fin de conservar
sin cambio la cotizacin corriente de las acciones.
El valor que una accin tiene para el inversor puede ser considerada igual al valor actual
de la futura corriente de sus ingresos probables. Esta corriente de ingresos es igual a los
dividendos en efectivo que se pagarn en los futuros periodos ms, quizs, un dividendo
final de liquidacin.
El costo del capital propio es la tasa de descuento Ke, que iguala el valor actual de todos
los dividendos esperados en el futuro con la cotizacin corriente de la accin.
Tasa de rendimiento requerida.
La tasa de rendimiento que los inversores requieren sobre la parte financiada con capital
propio de los proyectos de inversin de la empresa est compuesta por tres factores:
i: tasa de inters libre de riesgo.
a: tasa adicional para compensar el riesgo empresario.
b: tasa adicional para compensar el riesgo financiero.
Cuanto ms altas sean estas tasas adicionales, ms baja es la cotizacin de las
acciones, a igualdad de los dems factores intervinientes. Las variaciones en el costo
del capital propio son determinadas por el tipo de inversiones que la empresa emprende
y por el grado de endeudamiento de la misma; cuanto ms riesgosa sea la inversin,
mayor ser dicha tasa.
Costo del capital propio externo. (Solomon cap. 4).
El empleo del capital propio no implica costo alguno en sentido contable, excepto para
tems como el costo de lanzamiento y colocacin de nuevas emisiones. Los fondos
propios pueden obtenerse de diversas maneras:
Internamente: a travs de beneficios que se retienen bajo la forma de depreciaciones
y otras cargas por uso de capital o reteniendo ganancias.
Externamente: mediante la colocacin de nuevas emisiones de acciones.
Ke es la tasa de capitalizacin (o descuento) a la que el mercado vala una corriente
esperada de beneficios de calidad dada. Las propuestas que ofrezcan una tasa de
retorno mayor a Ke tienen un VAN positivo y consecuentemente aumenta el patrimonio
neto actual de la compaa.

La forma de emisin de las acciones (con o sin derecho de preferencia) no afecta el

costo del capital propio.
Costo de colocacin.
La colocacin de los papeles implica ciertos costos de lanzamiento, por lo tanto el precio
neto de venta de acciones ser menor que el precio corriente de estas en el mercado.
Costo de las ganancias retenidas.
El costo de oportunidad de las ganancias retenidas es el dividendo que han dejado de
percibir los accionistas. En ausencia de impuestos, el mnimo costo de retencin de las
ganancias es el costo del capital accionario, basado en la cotizacin corriente de la
accin que representa el rendimiento que los inversores esperan obtener. El costo de
oportunidad de las ganancias retenidas es determinado por lo que la empresa podra
obtener de una inversin externa de fondos.
Costo de obligaciones convertibles en acciones ordinarias.
Se consideran a stas como acciones ordinarias de emisin diferida de capital propio.
Su costo debera poder ser estimado despejando la tasa de descuento que iguale los
pagos de intereses a realizar despus de impuesto ms el valor final esperado.
Costo medio ponderado del capital.
Una vez medido el costo marginal de cada mtodo individual de financiamiento, puede
calcularse un costo medio ponderado de financiamiento o costo medio de capital. La
base de ponderacin empleada debera corresponder a las proporciones de cada fuente
que la empresa utiliza.
Una vez computado el costo medio ponderado se utiliza como base para la aceptacin o
rechazo de los proyectos de inversin. Se aceptaran los proyectos que prometan un
rendimiento mayor que dicho costo medio ponderado.
Financindose en las mismas proporciones utilizadas para el clculo del costo promedio
ponderado y aceptando slo proyectos cuyo rendimiento sea mayor que dicho costo, la
empresa puede aumentar la cotizacin de sus acciones en el largo plazo. Este aumento
ocurrir debido a que los proyectos de inversin esperados han de producir un
rendimiento mayor sobre la parte financiada con capital propio, que el costo de capital
accionario. Para que el proyecto merezca ser emprendido, el valor actual del aumento de
los dividendos debe ser igual o mayor que el capital propio empleado.
Amortizaciones.
Las amortizaciones representan la transformacin de activos fijos en activo disponible.
Tales fondos no habrn de ser reinvertidos hasta que los activos fijos existentes lleguen a
un mnimo rendimiento aceptable y este seria el costo de capital, debido a que ese es el
costo de oportunidad de su empleo. Consecuentemente el costo de los recursos
provistos por las amortizaciones no interviene en el calculo del costo de financiamiento
de la empresa.
Curva del costo de financiamiento.
Una curva creciente del costo de financiamiento implica que ninguna empresa podra
obtener una cantidad ilimitada de financiamiento, en un momento dado a costo constante.

Se presume que la empresa puede obtener cualquier cantidad de financiamiento al

costo medio ponderado que se calcula.
Estado de origen y aplicacin de fondos y presupuesto financiero. (Van Horne Cap.
XVI)
Un estado de origen y aplicacin de fondos permite ver el empleo de fondos que ha
hecho la empresa y la forma en que esas utilizaciones fueron financiadas.
El presupuesto de caja es un elemento indispensable a los efectos de determinar las
necesidades de dinero a corto plazo y por lo tanto para planear su financiacin.
Los cuadros patrimoniales y resultados proyectados permiten analizar el efecto de
diversas decisiones polticas respecto de la futura posicin financiera y sobre los
rendimientos de la empresa.
Estado de origen y aplicacin de fondos.
Los Activos de una firma representan usos netos de fondos, sus Pasivos y el Patrimonio
neto representan sus fuentes. El Estado de origen y aplicacin de fondos describe los
movimientos netos y no los movimientos totales entre las dos fechas a que se
correspondan los estados patrimoniales que se tomen como base.
Presupuesto de caja.
Consiste en un pronstico de los probables ingresos y egresos durante sucesivos
periodos de tiempo. Con esta informacin pueden determinarse las futuras necesidades
de fondos, puede planearse la forma de financiar estas necesidades y ejercer un control
sobre las disponibilidades y el control de la firma.
Cuando los flujos estn sujetos a mucha incertidumbre, debera disponerse de una
reserva de efectivo, o de fuentes financieras de rpida obtencin para afrontar los
periodos adversos. Para su preparacin debemos tener en cuenta:
a) Ingresos: el aspecto crtico en cuanto a la exactitud de los presupuestos de caja es el
pronstico de ventas. El paso siguiente es el de estimar la proporcin de mercado
que detentar la empresa para cada producto, los precios que probablemente
prevalecern y la probable receptividad por el mercado de los nuevos productos.
Sobre la base de esta informacin puede prepararse un presupuesto de ventas. Una
vez que se obtiene el pronostico de ventas, la tarea siguiente consiste en determinar
los ingresos de fondos que estos producirn. Los ingresos de caja tambin pueden
provenir de las ventas de otros activos, adems de las ventas normales de
mercaderas.
b) Egresos: dado el pronostico de ventas puede establecerse un programa de
produccin. De l se extraen los datos necesarios para estimar las necesidades de
compra de materiales, as como las incorporaciones de bienes de uso que sern
necesarios. Adems de los gastos corrientes deben tomarse en cuenta los egresos
provocados por las inversiones, dividendos, impuestos, y cualquier otro posible
egreso de caja.
Luego de haber tomado en cuenta todos los posibles ingresos y egresos de fondos,
debemos combinarlos para obtener el flujo neto de fondos para cada mes.
Desviaciones de los flujos de fondos probables.
Para tomar en cuenta la desviacin respecto de los flujos de fondos esperados, es
conveniente preparar diversos presupuestos de caja, con lo que se enmarcan las
variaciones posibles en la realidad, estando en mejores condiciones para planificar. Esta
informacin permite determinar mejor el saldo mnimo de caja, la mejor estructura de

vencimiento del pasivo y las lneas de crdito de que ser preciso disponer para
mantener un margen de seguridad.
Estados patrimoniales proyectados.
Pronostican los activos y pasivos, y su base es el presupuesto de ventas. El estado de
resultados proyectado es una estimacin de las ganancias y perdidas de un perodo
futuro de tiempo.
Algunos factores claves en la evaluacin de proyectos de inversin (despus de
fluir de fondos).
Evaluacin de los proyectos de inversin.
Una propuesta de inversin debera ser valuada en funcin de que prometa o no un
rendimiento por lo menos igual al requerido por los inversores.
De tal modo la tasa de rendimiento es el factor de vinculacin entre una decisin de
inversin y el precio de las acciones.
El riesgo operativo es la dispersin relativa de la utilidad de la empresa
Riesgo operativo = Desviacin standard media de la distribucin de probabilidad de las
ganancias operativas previstas
Los proyectos pueden clasificarse en:
a) Nuevos productos o modificacin de los existentes.
b) Reemplazo de equipos o edificios.
c) Investigacin y desarrollo.
d) Exploracin.
e) Mezcla.
La tarea bsica para la evaluacin de inversiones es la estimacin del flujo de fondos que
generar cada proyecto. Estos se expresan por lo percibido y no por lo devengado.
Hay cuatro criterios de evaluacin:
a) Tasa contable de ganancia =

Ganancia media contable (despus de impuestos)

Activo promedio invertido en el proyecto

Una vez obtenida puede comparrsela con la que se fije como mnimo o tasa de corte,
para establecer si la propuesta es aceptable o no. Su defecto es que se basa en la
utilidad contable y no en el flujo neto de fondos e ignora el factor tiempo.
b) Periodo de recupero: es el numero de aos que se necesitan para recuperar la
inversin
inicial
de
fondos.
Inversin inicial
Promedio de ingresos netos a producirse durante el perodo de recuperacin

Si el periodo de recupero calculado resulta menor que un mximo previamente fijado

la propuesta se aceptara, de lo contrario sera rechazada. Su defecto es que no
considera los posibles flujos de fondos posteriores al periodo de recupero y en
consecuencia no puede ser considerado como una medida de la rentabilidad.

c) Tasa interna de retorno (TIR):

Egresos Ingresos
(1 i)

(1 i )

Es la tasa de rendimiento que iguala el valor actual de los egresos con el valor actual
de los ingresos previstos. i seria la tasa de descuento que aplicada a inters
compuesto al flujo de futuros movimientos de caja los hace iguales al egreso inicial
incurrido en el momento.
El criterio de aceptacin consiste en comparar la tasa hallada con la tasa mnima o de
corte. Si la tasa de rendimiento supera a la tasa de corte, se lo acepta, de lo contrario
se lo rechaza.
d) Valor actual neto (VAN): Io

Flujo neto de fondos

(1 k)

Se basa en el descuento de flujos de fondos. Todos los flujos de fondos se

descuentan para hallar su valor actual utilizando la tasa de corte fijada. Si el VAN > 0,
la propuesta se acepta, sino se rechaza.
Exclusin y dependencia mutua.
Cuando se evala un grupo de propuestas de inversin es importante establecer si las
propuestas son o no independientes unas de otras. Se dice que son excluyentes si la
aceptacin de una implica el rechazo de la otra.
Para un mismo proyecto, el mtodo del VAN y el ndice de rentabilidad conducen a
idntica conclusin, pero si debe elegirse entre proyectos mutuamente excluyentes, el
VAN es preferible porque expresa en trminos absolutos la contribucin econmica de
cada proyecto, mientras que el ndice solo expresa la rentabilidad relativa.

Comparacin entre TIR y VAN.

Cuando la tasa de descuento es 0, el VAN es la sumatoria de los ingresos y egresos del
proyecto, y si suponemos que los ingresos son mayores, el VAN ser mximo cuando la
tasa de descuento es nula. A medida que aumenta la tasa de descuento el VAN
disminuir, mientras que la inversin inicial permanece invariable.
Cuando la curva del VAN pasa por el origen, es decir cuando el VAN = 0, la tasa de
descuento correspondiente es la TIR, porque sta iguala el valor actual de ingresos con
el valor actual de egresos. Para tasas de descuento mayores, el VAN se vuelve negativo.
Diferencia entre ambos mtodos.
Cuando dos propuestas de inversin son recprocamente excluyentes, de manera que
podemos elegir solo una de ellas, los dos mtodos pueden conducir a conclusiones
contradictorias. Tal contradiccin proviene de que ambos mtodos parten de diferentes
supuestos respecto de la tasa de rendimiento producida por la reinversin de los fondos
que son liberados o que son producidos por cada proyecto. La TIR considera que los
fondos liberados son reinvertidos a la misma tasa que rinde el proyecto. El VAN, en
cambio, considera que la reinversin se hace a la tasa de corte utilizada como factor de
descuento.
Con la TIR la tasa implcita de reinversin es distinta para cada proyecto de inversin,
con el VAN en cambio, la tasa implcita de reinversin (la de corte) es la misma para
todos los proyectos.

Racionamiento de fondos.
El racionamiento de fondos existe toda vez que existe un presupuesto mximo, o una
limitacin de la cantidad de fondos que pueden invertirse durante un cierto periodo.
Existiendo racionamiento de capital, la firma debe buscar la combinacin ptima de
proyectos de inversin. Las inversiones quedan limitadas por el tope presupuestario; es
decir elegiremos aquel que sea ms lucrativo.
Si la aceptacin de un proyecto dependiera de la aceptacin de otro, sacar el promedio
ponderado de los ndices de rentabilidad de los dos proyectos y en base a ste aceptar
ambas propuestas aunque el rendimiento del primero no sea tan elevado como el del
segundo.
El costo de oportunidad de una restriccin presupuestaria esta dado por la oportunidad
desaprovechada; es decir, por la ms lucrativa de las inversiones descartadas.
Punto de equilibrio econmico.
El punto de equilibrio econmico es aquel en el cual no se obtienen prdidas ni
ganancias y se da cuando las ventas son iguales al costo total, por debajo de este hay
prdidas y por encima hay ganancias.
Se deben clasificar los costos en fijos (no varan con el cambio en el volumen de ventas)
y costos variables (varan en proporcin al volumen de ventas o al nivel de actividad de la
empresa).
El anlisis del punto de equilibrio puede usarse por la gerencia para varios fines
importantsimos.
1. Al pronosticar el probable costo unitario, o los diferentes niveles de la produccin.
2. Al evaluar la eficiencia de la administracin comparando los resultados reales del
punto de equilibrio con niveles predeterminados.
3. Al tomar decisiones en relacin con los ajustes a las operaciones normales a la
poltica de la compaa.
Este modelo tiene varias limitaciones dada por los supuestos que usa:
a) Supone que el precio de venta es constante en el periodo analizado.
b) Toda la produccin se vende (no existen variaciones de stock).
c) Los costos variables son netamente variables y la produccin de variabilidad es
constante.
d) Los costos fijos son netamente fijos.
Si consideramos la capacidad de planta, es mejor buscar aquel punto de equilibrio en el
cual la capacidad usada es mnima (lo que minimiza es el tamao de planta usado).
ndice de seguridad.
ndice de seguridad =

Ventas - Ventas en el punto de equilibrio

Ventas

Este ndice muestra cuanto pueden disminuir las ventas sin que existan perdidas.
Umbral de rentabilidad.
Umbral de rentabilidad =

Ventas - Costo total

Costo total

Muestra hasta cuanto puede aumentar el costo sin que existan perdidas.
Punto de solvencia o punto de cierre.

Costos fijos totales - Costos no erogables

Costo variable unitario
Punto de cierre =
1Precio de venta

Indica el punto en el cual la empresa podra seguir funcionando en el corto plazo.

Punto de equilibrio financiero.
Se basa en los siguientes supuestos:
1. Los costos fijos son constantes para cualquier nivel de actividad.
2. Tasa constante de variacin para los costos variables.
3. Precio de venta constante para cualquier volumen de ventas.
Limitaciones:
Anlisis global.
No es til para periodos menores a 1 ao.
La relacin costo - utilidad - volumen se basa en el volumen de ventas.
Incidencia inflacionaria
Ventajas:
Evala la flexibilidad econmica de la empresa.
Es de sencilla aplicacin.
Se aproxima a la realidad.
Evaluacin de inventario no influye en el anlisis
El punto de equilibrio financiero es aquel punto donde se igualan ingresos y egresos
monetarios para un nivel dado de actividad. Se deben determinar los ingresos y egresos
monetarios (mtodo de lo percibido).
Leverage operativo y financiero. (Van Horne Cap. XXVII)
Leverage Operativo.
Es el empleo de un activo que tiene un costo fijo, en la esperanza de generar mediante
su empleo, ganancias suficientes para cubrir los costos fijos y costos variables. Puede
estudiarse mediante el grfico del punto de equilibrio.
Si aumenta el precio, bajan los costos fijos o los costos variables, entonces baja el Punto
de equilibrio.
Leverage financiero.
Es el uso de fondos que poseen un costo financiero con el objeto de aumentar las
ganancias por accin. El grado de sensibilidad de las ganancias por accin a las
variaciones en el monto de ganancias antes de intereses e impuesto, depende del costo
explcito de cada mtodo de financiamiento, del nmero de acciones ordinarias a ser
emitidas y de la cercana al punto de indiferencia.
El anlisis comparativo entre la ganancia antes de intereses e T, y la ganancia por
accin, permite evaluar diversos planes financieros, o grado de leverage financiero, en
cuanto a su efecto sobre la ganancia por accin.
El Leverage ser favorable o no en el sentido que aumente o no las ganancias por
accin.

Efecto de la inflacin. (Kennedy)

El problema creado por la inestabilidad de la moneda tiene dos aspectos:
1. Los importes que aparecen en los cuadros financieros de una empresa no son
comparables porque estn expresados en monedas diferentes.
2. Los cuadros no muestran los cambios en el valor de la moneda sobre el poder
adquisitivo de los recursos de la empresa.
Las cantidades por las cuales las distintas partidas de los cuadros contables son
afectadas por los cambios en el valor del dinero dependen de:
El importe del cambio en los precios desde que la partida fue adquirida: comprende la
velocidad de rotacin (tiempo que la partida permanece en existencia).
La cuanta relativa en pesos de las partidas afectadas.