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UAEM SISTEMA DE EDUCACIN A DISTANCIA

FCAeI
ADMINISTRACIN DE INVERSIONES DE CAPITAL Y FINANCIAMIENTO.

UNIVERSIDAD AUTONMA DEL ESTADO DE MORELOS


FACULTAD DE CONTADURA, ADMINISTRACIN E INFORMTICA
SISTEMA DE EDUCACIN ABIERTA Y A DISTANCIA.

GUIA DE ESTUDIO PARA LA ASIGNATURA.

ESTRUCTURA DE CAPITAL
(PARA L.A)

1
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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ADMINISTRACIN DE INVERSIONES DE CAPITAL Y FINANCIAMIENTO.

DIRECTORIO
DR. FERNANDO BILBAO MARCOS
RECTOR DE LA UAEM.
DR. JESS ALEJANDRO VERA JMENEZ
SECRETARIO GENERAL DE LA UAEM
DR. JAVIER SIQUEIROS ALATORRE
SECR ETARIO ACADMICO DE LA UAEM
L.A.P. CARLOS PASTRANA GMEZ
DIRECTOR DE LA FCAeI.
L.I. DORA IRMA BARRIOS ALVARADO
JEFA DEL DEPARTAMENTO DEL SISTEMA DE
EDUCACIN A DISTANCIA DE LA FCAeI
L.I. VCTOR MANUEL FLORES GUTIRREZ
RESPONSABLE DE DE LOGSTICA INFORMTICA
DEL SEAD DE LA FCAeI.

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GUA DE ESTUDIO
DE:

ESTRUCTURA DE CAPITAL
(PARA L. A.)
ENERO DEL 2010
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PREPAR Y DESARROLL
C. P. JOS LUS VARGAS SNCHEZ

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ADMINISTRACIN DE INVERSIONES DE CAPITAL Y FINANCIAMIENTO.

PRLOGO
La Universidad Autnoma del Estado de Morelos, mxima casa de estudios en
nuestra entidad, con el firme propsito de cumplir con su misin fundamental de
constituirse en una institucin educativa, incluyente y generosa, en la que, sus
funciones sustantivas alcancen niveles de elevada calidad y pertinencia social, por
vez primera a travs de la Facultad de Contadura, Administracin e Informtica
oferta: La carrera de Contador Pblico y Licenciado en Administracin.
Por lo que las presentes guas de estudio representan un esfuerzo dirigido
principalmente a ayudar a los estudiantes del Sistema de Educacin Abierta y a
Distancia a que logren sus objetivos de aprendizaje.
El objetivo de estas guas, al estar a disposicin tanto de alumnos como de
asesores, es permitirles una eficiente y sencilla orientacin en el desarrollo
temtico de cada asignatura, dado que contienen los objetivos del programa,
introduccin de la asignatura y de cada una de las unidades, cuestionarios de
autoevaluacin y actividades de aprendizaje; as como tambin referencias
bibliogrficas.
Estas guas de estudio sern complementadas con material electrnico,
transmisin de videoconferencias, foros de discusin, participaciones en Chat, o
bien con el uso del correo electrnico., todas estas bondades sern
correlacionadas con el apoyo del Entorno Virtual de Aprendizaje Colaborativo de
la Universidad Autnoma del Estado de Morelos.

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Por todo lo anterior se encuentran a disposicin de la comunidad estudiantil del


Sistema de Educacin Abierta y a Distancia, de la Facultad de Contadura
Administracin e Informtica de la Universidad Autnoma del Estado de Morelos.

ATENTAMENTE
Por una humanidad culta

L.A.P. Carlos Pastrana Gmez


Director de la FCAeI de la UAEM

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INTRODUCCIN
Es importante comentar que nuestro pas, al igual que el resto del mundo, est
viviendo cambios sorprendentes en lo que a educacin se refiere, producto del
impacto de la comunicacin y la tecnologa, as como de una pedagoga
cambiante.
Razn por la cual, la Facultad de Contadura, Administracin e Informtica,
siempre a la vanguardia educativa, y a travs de la tecnologa, oferta la educacin
abierta y a distancia.
La educacin abierta y a distancia, ser ofrecida va los medios de comunicacin y
la tecnologa Internet utilizando planes y programas de estudio, y

material

instruccional (Guas de estudio, videoconferencias, publicaciones, entre otros)


para

las personas interesadas, vidas del saber y de obtener una formacin

integral que los habr de convertir en profesionales tiles a la sociedad.


Son los alumnos, inscritos en este sistema, la razn de la elaboracin de esta gua
de estudios, con la finalidad de orientarlos para alcanzar el xito en sus estudios, y
est estructurada como sigue:
1. Nombre del mdulo
2. Objetivo de la materia
3. Unidades
4. Temario desarrollado por unidad
5. Actividades de aprendizaje
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6. actividades de evaluacin
7. Glosario
8. Hipervnculos
9. Bibliografa bsica y complementaria
Es importante mencionar que cada uno de los alumnos de la modalidad no
convencional (educacin abierta y a distancia) no debe perder de vista que son
independientes, cada uno debe estudiar por su cuenta, se requiere autodisciplina
en el estudio, el cual podrn llevar a cabo en el tiempo y lugar que ms les
convenga, por consiguiente, son responsables de su propio aprendizaje
Esta edicin es fruto de un arduo trabajo y colaboracin de la Direccin de la
Facultad de Contadura, Administracin e Informtica, del personal que coordina
esta modalidad; y de los catedrticos interesados en aportar sus conocimientos y
experiencias al servicio del alumnado.

Atentamente.

L. I. Dora Irma Barrios Alvarado


Jefa del Departamento del Sistema de Educacin a Distancia.
Facultad de Contadura, Administracin e Informtica
Cuernavaca, Morelos, Septiembre del 2008

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1. NOMBRE DEL MDULO.


NOMBRE DE LA MATERIA: ADMINISTRACIN DE INVERSIONES DE
CAPITAL Y FINANCIAMIENTO
INTRODUCCION.
Es

sabido

que

los

Propietarios,

Ejecutivos

de

alta

direccin

Administradores toman decisiones bajo tres condiciones: Certidumbre,


Incertidumbre y riesgo.
La toma de decisiones se basa en seleccionar la mejor alternativa,
determinar el modelo a seguir y evaluar las alternativas con base en el
modelo, para seleccionar la mejor.
Tambin se sabe, que las empresas utilizan fuentes de dinero ajeno y propio
para financiar sus operaciones mercantiles, por lo que, la empresa debe
generar los suficientes flujos de efectivo, para pagar a dichas fuentes de
recursos, el costo por el uso de su dinero.
Por lo anteriormente dicho, los proveedores de recursos monetarios ajenos,
esperan recibir, en tiempo, los intereses que genere el capital, que prestaron
y su devolucin. Los propietarios esperan recibir los dividendos, a que
tienen derecho por el uso de los recursos monetarios o bienes aportados.
2. OBJETIVO.
Al finalizar el contenido de la signatura, el alumno de la Licenciatura en
Contadura Pblica, comprender, analizar, calcular, mediante lecturas y
ejercicios de aplicacin, la mejor mezcla de recursos financieros, que
incrementen el valor de la empresa.
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3. UNIDADES.
1.
2.
3.
4.

Costo de Capital
Obtencin de Capital
Apalancamiento financiero
Dividendos y poltica de dividendos

4. TEMARIO DESARROLLADO POR UNIDAD.


UNIDAD 1 COSTO DE CAPITAL
OBJETIVO.
Al finalizar la unidad, el estudiante identificar y calcular la tasa de
rendimiento, de la deuda y del capital social, as como el costo promedio
ponderado de capital de la empresa.
1.1. CONCEPTOS BSICOS
1.1.1 Apalancamiento Financiero y valor de la empresa
Apalancamiento es la capacidad de la empresa para utilizar activos o fondos
de costo fijo, que incrementen al mximo los rendimientos a favor de los
propietarios.
Podemos apreciar en esta definicin, que las empresas generan ingresos,
mediante la venta de bienes que satisfacen necesidades humanas, los
cuales se elaboraron con la utilizacin del Activo fijo, que de algn modo fue
adquirido con una combinacin de recursos propios o ajenos, los que tienen
un costo.
Apalancamiento Operativo es la capacidad de la empresa en la utilizacin de
los costos fijos de operacin para incrementar al mximo los efectos de los
cambios en las ventas sobre las Utilidades Antes de Intereses e Impuestos
(UAII).
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El efecto de un incremento en los costos fijos de la empresa (Gastos de


operacin y Gastos de Administracin), operando, la empresa a un
determinado nivel de produccin, disminuyen los beneficios para los
propietarios.
La herramienta de anlisis es mediante el clculo del Punto de Equilibrio
CALCULO DEL PUNTO DE EQUILIBRIO POR FORMULA:

Pe

Cf
Cv
1
Vn

Pe

Con estabilidad de
precios

Cf
1 r
Cv
1
Vn

Pe

Con inflacin

Pe = Punto de equilibrio
Cf = Costo Fijo
Cv = Costo Variable
Vn = Ventas netas

Cf
1 r
Cv
1
Vn

Con Deflacin

r = Tasa promedio de inflacin

METODO GRAFICO DEL PUNTO DE EQUILIBRIO

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Ventas y
costos

70000

Ventas

Punto de
equilibrio

60000
50000

Zona de
prdidas

40000

Costo
variable

30000
20000

Costos
fijos

10000
0
1

10 11 12 13 14

Unidades
vendidas
en miles

Apalancamiento Financiero es la habilidad de la empresa para utilizar sus


costos financieros fijos (pago de intereses y deuda), para maximizar los
efectos de los cambios en las Utilidades Antes de Intereses e Impuestos
(UAII), sobre las ganancias (dividendos) por accin de la empresa.
Una deuda incremental, es una carga costosa, que a la larga pone en riesgo
los resultados de operacin de la empresa y en algunos casos graves, en
suspensin de pagos, quiebra y liquidacin.
Riesgo es el grado de incertidumbre relacionado con la capacidad de la
empresa para cubrir sus pagos de obligaciones fijas.
Riesgo Operativo es el no estar en condiciones de cubrir sus costos fijos de
operacin (Gastos de administracin, Gastos de Operacin)
Riesgo Financiero es la incapacidad de cubrir sus costos financieros fijos.
Riesgo Total es el producto, no la suma, del apalancamiento operativo y
financiero.

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Cmo se determina el flujo de efectivo derivado del activo que va a los


acreedores y a los accionistas?
Veamos un ejemplo: a continuacin se presenta el balance y estado de
resultados de una empresa hipottica.

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FLUJO DE EFECTIVO

FLUJO DE EFECTIVO DERIVADO DE LOS ACTIVO

FORMULA DEL BALANCE

FE = Flujo de efectivo a acreedores

A= P+C

+ Flujo de Efectivo Operativo


- Gastos de capital netos
- Aumentos al Capital de Trabajo Neto.
Flujo de Efectivo derivado del activo

Flujo de efectivo a
accionistas

$ 547
130
330
$
87

F E O

GASTOS DE CAPITAL

Es el flujo de efectivo resultante de las


Operaciones cotidianas de produccin
y de las ventas de la empresa

Es el gasto neto en activos fijos.


Compra de Activo - Vtas. de activos

+ UAII
$ 0.00
+ DEPRECIACIN
- IMPUESTOS
F. E. O.

Activo Fijo
+ Saldo. Final
$ 0.00
- Saldo. Inicial
0.00
+ Depreciacin
0.00
Inversin Neta en Act. Fijo $ 0.00

0.00
0.00
0.00

AUMENTOS AL CAPITAL DE TRABAJO NETO


Es el aumento neto del activo circulante sobre
el pasivo circulante.

+C. T. N. final
- C. T. N inicial

$ 0.00

Aumento al C. T. N.

0.00
0.00

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Realice los clculos necesarios (Como se muestra en los cuadros) para


determinar las cifras del flujo de efectivo derivado de los activos, de la
pgina # 14 y a continuacin, se determina, de cuanto fue el flujo de efectivo
para los acreedores y de cuanto fue el flujo de efectivo para los accionistas
como sigue:

Observe que la suma del flujo de efectivo para los acreedores y para los
accionistas es igual al flujo de efectivo derivado de los activos calculado en
la pgina # 14
Mtodos de clculo del Flujo de efectivo operativo
FEO (descendente)
Ventas - Costos - Impuestos
UAII + Depreciacin - Impuestos
FEO (Ascendente)
Utilidad Neta + Depreciacin
FEO (Subsidio)
((Ventas - Costos) 0.66) + (Depreciacin * 0.34)

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Decisiones sobre la estructura de capital.


El administrador financiero puede elegir cualquier estructura de capital, que
sea la ms apropiada para incrementar el valor de la empresa, para los
dueos.
La empresa podra emitir bonos y aprovechar esos fondos para recomprar
algunas acciones en circulacin de la empresa, incrementando as, su razn
deuda capital.

Razn deuda Capital

Deuda Total
Debts

Capital Total
Stocks

O bien podra emitir acciones, y usar esos fondos para liquidar algunas
deudas, reduciendo con ello su razn deuda capital.
Cuando la empresa sustituye

una estructura

de capital por otra,

permaneciendo los activos sin cambios, se le denomina reestructuraciones


de capital.
Las decisiones sobre estructura de capital pueden tener implicaciones de
gran importancia sobre el valor de la empresa y su costo de capital.
Las decisiones sobre la estructura de capital son fciles de identificar pero
las medidas exactas no lo son, por tanto solo seremos capaces de dar una
respuesta incompleta, si tratamos de definir cual puede ser la mejor
estructura de capital para una empresa en particular, en un perodo de
tiempo especfico.
Cmo se procede a elegir la razn deuda capital? El principio que gua, esta
dado por eleccin de la estrategia que maximiza el valor de una accin.

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Cuando se trata de decisiones de estructura de capital, es tanto como


maximizar el valor de la empresa como un todo.
Los administradores financieros deben elegir la estructura de capital que
maximice el valor de la empresa para los accionistas.
Para complementar la idea sobre el valor de la empresa, pensemos que
existen dos posiciones: una es el valor de mercado y otra el valor en libros.
El valor en libros lo determinamos mediante la siguiente formula:
Activo Pasivo Capital
A P C

El valor de Mercado se determina mediante la siguiente formula:


V D S
D Debts Deudas
S Stocks Acciones

Veamos el siguiente ejemplo de una empresa hipottica:

Retomando los conceptos vertidos anteriormente, veamos algunos ejemplos


sobre el clculo del apalancamiento operativo, el apalancamiento financiero
y el apalancamiento total.
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Ejemplo: Apalancamiento operativo


Precio de Venta
Costo Variable de Operacin
Costos Fijos
Ventas Base en Unidades
Variacin en Ventas

$10.00
5.00
2,500.00
1,000
50%

Apalancamiento

% en la fluctuacin de las UAII


% en la fluctuacin de ventas

Apalancamiento

100
2 1 por tanto existe apalancamiento
50

Apalancamiento

- 100
2 1
- 50

Degree of operating leverage = Grado de apalancamiento operativo


DOL = (% cambio en EBIT) / (% cambio en ventas)

DOL

% de cambio en UAII
C

% de cambio en ventas

C Margen de contribucin Ventas Gastos variables


UAII
5000 2500
1
2500
DOL

2
15000 10000 0.5
10000

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Ejemplo: Apalancamiento Financiero


UAII esperadas
$ 10,000
Obligacin
40,000
Inters s/la obligacin
5%
Acciones preferentes a $ 4.00 c/u
500
Acciones Ordinarias
1,000

Degree of finantial leverage = Grado de apalancamiento financiero


DFL = (% cambio en el ingreso neto) / (% de cambio en el EBIT (UAII)
Apalancamiento financiero = Factor de apalancamiento.
Factor de apalancamiento = Razn Deuda total / Activos totales

DFL

UAII
6 ,000

1 .5
UAII rD
6 ,000 2 ,000

Otra forma de observar el grado de apalancamiento sera:

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Utilidades y la estructura financiera

Aos

Activos
UAII
totales

Razn
Utilidades/inversi
n total

Estructura financiera

Utilidades despus de
intereses e impuestos

Capital Pasivo Int. s/Pasivo UAII Intereses UDI


1

100

20

140

25

160

34

17.9%

21.3%

Rentabilida
d S/ Capital

Rentabilidad

UDII

60

40

15%

20

14

7/60

11.7%

80

60

15%

25

16

8/80

10.0%

70

70

17%

25

12

13

6.55

6.55/70

9.4%

90

70

15%

34

10.5

23.5 11.75

11.75/90

13.1%

80

80

17%

34

13.6

20.4 10.20

10.20/80

12.8%

1.1.2 Franco Modigliani, premio Nbel de economa (1985), naci en Roma,


Italia el 18 de Junio de 1918, en 1946 obtuvo la nacionalidad norteamericana
y fue profesor en la Universidad Carnegie Mellon, donde junto con Merton H.
Miller, realiz estudios sobre la economa financiera de la empresa
desarrollando el teorema Modigliani Miller que dice: Siempre que se
cumplan una serie de supuestos es indiferente para la empresa financiarse
mediante la emisin de acciones (financiacin propia) o de deuda
(financiacin ajena).
Franco Modigliani falleci el 25 de Septiembre de 2003.
Merton Howard Miller nacido el 16 de Mayo de 1923, premio Nbel de
economa en 1990, trabajo en el Departamento del Tesoro en la divisin de
Fiscal, se Doctor en economa (1952), colabor con Franco Modigliani en
temas tales como: The costo of capital, Corporate Finance and The Teory
of investment fue miembro de la Sociedad Economtrica (1975), Presidente
de la Asociacin de Finanzas Norteamericana (1976) y profesor en la
Universidad de Chicago (1961-1993), Falleci el 3 de Junio del 2000.

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Modigliani y Miller afirman que el costo de capital general de la empresa no


puede ser reducido a medida que las deudas son sustituidas por
instrumentos de capital, an cuando las primeras parezcan ser ms
econmicas. La razn de ello es que a medida que la empresa aade deudas,
el capital restante incrementa su nivel de riesgo. A medida que aumenta el
riesgo, el costo del capital tambin aumenta.
Modigliani y Miller sostienen que la estructura de capital de la empresa es
irrelevante; es lo que es, por causa de algn accidente histrico.
La teora nos dice que la razn deudas a capital de las empresas podra ser
cualquiera, debido a diversos caprichos y decisiones administrativas, acerca
de la cantidad de fondos que deben solicitar en prstamo y a la cantidad de
acciones que deben emitir para obtener dichos fondos.
La proposicin 1 de Modigliani y Miller , sin considerar impuestos, nos dice
que el valor de la empresa apalancada es igual al valor de la empresa no
apalancada.
VL VU
L Lever Palanca
U Unlever No apalancada

La proposicin II de Modigliani y Miller, sin impuestos, nos dice que el costo


del capital contable aumenta con el apalancamiento.
B
rS rO (rO rB )
S
rS Rendimiento sobre el capital
rO Costo de capital
rB Rendimiento de la deuda
B Deuda
S Capital

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ro

Utilidades esperadas de la empresa no apalancada UAII (EBIT)

Capital no apalancado
S

rs ro

B
(ro rB ) Proposicin II de Modigliani y Miller
S

rO Rendimiento del capital


rs Rendimiento sobre el capital de una empresa apalancada

1.1.3 Los impuestos y la estructura de capital


En una empresa no apalancada existen dos tipos de derechos: los de los
Accionistas y los del Estado.
Por tanto la porcin de derechos del estado est reflejado en el pago de los
Impuestos corporativos, los que son mayores comparados con los que paga
una empresa apalancada.
En una empresa apalancada existen tres tipos de derechos: los de los
accionistas, los de los tenedores de deuda y los del Estado, por lo que los
intereses que genera la deuda, son deducibles y esto disminuye el pago de
impuestos.
Considere el siguiente ejemplo
Una empresa cualquiera en su plan 1 no tiene deudas.
En su plan 2 si tiene deudas contratadas

En el plan ll el flujo de efectivo para los accionistas y tenedores de bonos es


la sumatoria de la utilidad neta ms los intereses pagados que son
deducibles del impuesto corporativo.
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Algunas formulas usadas en el clculo de la estructura financieras son:


Definiciones
E(EBIT o UAII) = Valor esperado de la utilidad antes de intereses e
impuestos.
VU = Valor de una empresa no apalancada.
VL = Valor de la empresa apalancada.
B = Valor presente de la deuda.
S = Valor presente del capital.
rS = Costo del capital.
rB = Costo del capital en deuda
rO = Costo del capital de una empresa totalmente financiada con
instrumentos de capital.
En un mundo sin impuestos el Costo de capital es igual al Costo promedio
ponderado de capital (rO = rWACC).
En el caso contrario en Costo de capital (r O) es superior al Costo promedio
ponderado de capital (rWACC).
Modelo I (Sin impuestos)
VL VU

E EBIT
rO

rS rO (rO rB )x

B
S

Modelo II (Impuestos corporativos, TC > 0; sin impuestos corporativos, T S =


TB = 0)
VL

E(EBIT)(1 TC ) TC rB B

VU TC B
rO
rB

B
rS (rO (1 TC )) (rO rB ) ( )
S

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Modelo III (Impuestos corporativos, Tc > 0; impuestos personales, T B > 0; TS


> 0)

(1- TC ) (1 - TS )
VL VU 1 xB
(1 - TB

1.2 Costo del Capital Accionario


1.2.1 Modelo de crecimiento de dividendos.
Accin: Titulo valor que representa una de las fracciones iguales en que se
divide el capital social de una sociedad annima. Sirve para acreditar y
transmitir la calidad y los derechos de socio, su importe manifiesta el lmite
de la obligacin que contrae el tenedor de la accin ante terceros.
Accionista: Propietario de una o varias acciones de una empresa, que lo
acreditan como socio de la misma.
Los accionistas son los beneficiarios residuales de las operaciones de la
empresa.
Los cambios en la estructura de capital benefician a los accionistas si y solo
si el valor de la empresa aumenta.
Los flujos de efectivo derivados del activo que van a los accionistas, segn
se vio en la pagina # 14, corresponde a los dividendos en efectivo pagados a
los accionistas.
Dividendo: Parte proporcional de las utilidades, que corresponden a los
accionistas, segn el nmero de acciones comunes de que se compone el
capital social.

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Si el valor de un activo se determina por medio del valor presente de sus


flujos futuros de efectivo, una accin proporciona dos tipos de flujos de
efectivo a su tenedor:
a) Los accionistas reciben dividendos sobre una base regular o sea, la
empresa paga dividendos a los accionistas en forma regular.
b) El accionista recibe efectivo cundo vende la accin (Precio de
mercado de la accin).
Suponga que Ud., invirti $ 10,400 en la compra de 200 acciones de una
compaa, hace un ao, y ha recibido $ 600 como dividendos en el periodo.
El da de hoy vendi sus acciones a un precio de $ 54.25 cada una.
Cual fue el rendimiento total que obtuvo?
Cul fue su ganancia de capital?
Cul fue se rendimiento porcentual?
Cul fue el rendimiento de los dividendos de las acciones?
Solucin.
Paso # 1 Elaborar un diagrama de Flujo de efectivo

$ 10,850
Valor de
Mercado

$ 600 Dividendos
P1

P0

-$ 10,400

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Paso # 2 Datos:
Precio por accin

$ 52.00

Dividendo por accin

$ 3.00

Cantidad de Acciones

200

Precio de Venta por Accin

$ 54.25

Paso # 3 Clculo

Div t 1 3
RD v

0.05769 5.77%
i
Pt 0 52

P P
54.25 52
RC t 1 t 0
0.04327 4.327%
Pt 0
52
RT 5.77 4.327 10.10%

GT Div t1 Pt 1 Pt 0 600 10850 10400 1,050


Comprobaci n

1,050
10.10%
10,400

Formula
Div t 1 Pt 1 Pt 0
Rt

Pt 0
Pt 0

Valor presente de una accin


Div
Div
Div
Div
3 ...
t
1
2
P

0 1 r
2
3
t 1 1 r t
1 r
1 r

Esta ecuacin es muy general y es aplicable independientemente de que el


nivel de dividendos est creciendo.

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Se puede simplificar este modelo general, si esperamos que los dividendos


sigan patrones bsicos tales como:
1).-

Crecimiento cero

2).-

Crecimiento constante

3).-

Crecimiento diferencial

Mtodos de crecimiento de dividendos:


Crecimiento Cero :

Div
P0
r

Crecimiento Constante :

Div
P0
r g

DivT 1
T Div 1 g1 t r g2
Crecimiento Diferencial : P0

t 1 1 r t
1 r T

Crecimiento
diferencial
g1 > g2

Div. por Acc.

Crecimiento Constante

g2

g1
Crecimiento cero
g=0
Aos

27
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Crecimiento Cero
Implica que : D0 D1 D2 D3 Constante
P0

D
D1
D
2 3 Perpetuidad
1 r 1 1 r 2 1 r 3

P0 D
r
P0 Valor Presente
D Dividendo
r Tasa de descuento Tasa de rendimiento

Crecimiento constante
Los dividendos crecen a una tasa g constante.

Fin del ao

Dividendo

Dividendo

Div(1+g)

Div.(1+g)2

4
Div(1+g)3

...

Div(1+g)5

Dt = Do(1+g)t
Ejemplo
Dividendo

$ 3.00

Crecimiento Constante

8%

Cul ser el dividendo dentro de cinco aos?


D5 Do 1 g 5 3 1 0.08 5 3 1.4693 $4.41

Valor de una accin comn con dividendos crecientes a una tasa constante

28
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P0

Div Div 1 g Div 1 g 2 Div 1 g 3

Perpetuidad
1r
1 r 2
1 r 3
1 r 4

P0

Div
r g

Crecimiento Diferencial
La aplicacin de una formula algebraica sera muy incomoda, por lo que la
solucin se realizara en dos pasos.
Ejemplo
Una accin comn paga un dividendo de actual de $ 2.00 unidades
monetarias. Se espera que el dividendo crezca a una tasa anual del 8% (g 1)
durante los tres aos siguientes; posteriormente crecer a una tasa 4% (g 2)
anual a perpetuidad. La tasa de descuento necesaria es del 12%. Cul ser
el precio de esta accin?
Solucin
Paso # 1

Valor Actual de los primeros tres aos

2
2 1 0.08 2 1 0.08 2 2 1 0.08 3
P0

1 0.12 1 0.12 2 1 0.12 3 1 0.12 4


P0 1.786 1.722 1.66 1.60 6.768

Dividendo en el ao 4 D3 1 g2 6.768 x 1.04 7.04

Paso # 2

Clculo del precio al final del ao 3

Div 4
7.04
7.04
P3

88
r g2
0.12 0.04 0.08

29
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Valor presente de P3 al final de ao 0

P0

P3
88

62.64
3
1 r 1.12 3

Valor presente de todos los dividendos


6.768 + 62.64 = 69.41
1.2.2

Lnea del mercado de valores

Mercado: Lugar donde concurren oferentes y demandantes de bienes o


servicios, para llevar acabo sus negociaciones o intercambios.
Mercados financieros: Mercados que tratan de los flujos de efectivo a travs
del tiempo, en donde los ahorros de los prestamistas se asignan a las
necesidades financieras de los prestatarios.
Mercado de capitales: Mercados financieros donde circulan las deudas a
largo plazo y las acciones de capital contable.
Mercado de dinero: Conjunto de ofertas, demandas y transacciones sobre
fondos a corto plazo.
Mercado de Valores: Son las Instituciones, empresas e inversionistas que
participan en las operaciones de compra-venta a travs de la bolsa de
valores.
Inversionista: Persona fsica o moral que aporta sus recursos financieros
con el propsito de obtener algn beneficio futuro.
Inversin en valores: Compra de valores emitidos por empresas, con el
objeto de utilizar los fondos en forma temporal o permanente.
30
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Intermediario Financiero: Persona fsica o Moral que realiza transacciones


entre los oferentes y demandantes de valores.
Intermediacin: En el mercado de valores:
a) Operaciones de corredura, de comisin u otros, a fin de poner en
contacto la oferta y demanda de valores.
b) Operaciones por cuenta propia, con valores emitidos o garantizados por
terceros.
c) Administracin y manejo de carteras de valores propiedad de terceros.

Mercado
Oferta de Dinero
Personas fsicas
Persona Morales
Gobierno

Intermediarios
Bolsa de valores
Instituciones Bancarias
Corredores

Demanda de dinero
Personas Fsicas
Personas Morales
Gobierno

Clasificacin del mercado de Valores.


Mercado

Renta

de

variable
Instrumentos

capitales

de deuda

1. Acciones
2. Acciones de sociedades de inversin comn
(CPO)
Certificados de participacin ordinaria
(CPI)
(BORES)

Certificados de participacin inmobiliaria


Bonos de renovacin urbana

31
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(BONDES) Bonos bancarios de Desarrollo
(BOVIS)

Bonos bancarios para la vivienda

(BBI)

Bonos bancarios de infraestructura

(PMP)

Pagares a mediano plazo

(PF)

Pagares financieros

Acciones de sociedades de inversin de deuda

Cetes
Papel comercial
Cotizan a descuento

Aceptaciones bancarias
Pagar bancario
Bono de prenda
Bondes
Bonos de desarrollo del gobierno
federal

Mercado de
dinero

Ajustabonos Bonos ajustables


Cotizan en precio

Udibonos

Unidades de deuda inmobiliaria

Bondis

Bonos de desarrollo industrial

Cetes burstiles Certificados de la tesorera de


la Federacin
Credibur
Tesobonos
Cobertura cambiaria

Crdito burstil
Bonos de la tesorera de la

federacin
Papel comercial indizado

Mercado de

Centenarios de oro

metales
amonedados

Onza troy de plata

Abraham Perdomo Moreno, Administracin Financiera de Inversiones I, Ed., Thomson, 2000, pp 23

Lnea de mercado de Capitales:

32
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Es el conjunto eficiente de la totalidad de los activos financieros, tanto los


que estn libres de riesgo como los que son riesgosos.
Un inversionista con aversin al riesgo elegira una cartera con mayor
cantidad activos libres de riesgo y unos cuantos riesgosos, por el contrario
si se tiene menor grado de aversin al riesgo, su cartera tendra mayor
cantidad de activos con riesgo y menor cantidad de activos libres de riesgo.
Un mercado de capitales eficiente es aquel cuyos precios de las acciones
reflejan totalmente toda la informacin disponible, en dicho mercado.
Hiptesis de los mercados eficientes (EMH):
1. Debido a que la informacin se refleja inmediatamente en los precios,
los inversionistas deberan obtener solo una tasa normal de
rendimiento. El conocimiento de la informacin cuando es liberada no
le proporciona beneficio alguno a los inversionistas. El precio se
ajusta antes de que el inversionista tenga tiempo de negociar con l.
2. Las empresas deben esperar recibir un valor justo por los valores que
venden. Justo significa que el precio que reciben por los valores que
emiten es el valor presente. De tal modo, las valiosas oportunidades
de financiamiento que resultan del hecho de engaar a los
inversionistas no estn disponibles en los mercados de capitales
eficientes.
Stephen Ross et all, Finanzas corporativas, McGrawHill, 2000, pag.375

Los investigadores consideran tres tipos de informacin disponible:


a) Informacin sobre precios histricos
b) Informacin pblica disponible
TIPOS DE
EFICIENCIA
DEL
c) Toda la informacin
MERCADO

33
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FORMA
DEBIL

FORMA
SEMIFUERTE

FORMA
FUERTE

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Forma dbil: Los precios reflejan los precios histricos; la preparacin de


grficas (anlisis tcnico) no sirve de nada.
Forma semifuerte: Los precios reflejan toda la informacin pblica
disponible; la mayor parte del anlisis financiero no es til.
Forma fuerte: Los precios reflejan todo lo que se conoce; nadie obtiene
mayores utilidades de manera permanente.
1.3 Costo de la deuda y de las acciones preferentes.
Costo de la deuda:
Una deuda de largo plazo, es el resultado de solicitar fondos en prstamo,
por el que se debe pagar un inters y rembolsar el principal al vencimiento.
Los ttulos emitidos por las empresas se pueden clasificar como:
Ttulos derivados del Capital (Acciones, Acciones preferentes)
Ttulos derivados de deuda (Pagars, obligaciones a largo plazo no
garantizadas y Bonos)
Las ganancias derivadas por la venta de ttulos derivados del capital no son
deducibles de impuestos; Los intereses pagados por las deudas si son
deducibles de impuestos.
Los ttulos derivados de deuda pueden estar garantizados o no con bienes
tangibles propiedad de la empresa emisora (Hipotecas).
34
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Los vencimientos de la deuda son a largo plazo (entre 5 y 50 aos)


Todas las deudas son obligaciones contractuales, esto quiere decir que debe
existir un contrato de por medio en el que se especifiquen los derechos y
obligaciones entre las partes que en l intervienen.
Para determinar el costo de la deuda, normalmente el valor de mercado es
igual al valor en libros.
El financiamiento externo son la deuda nueva neta y las acciones nuevas de
capital despus de deducir las readquisiciones.
Costo de las Acciones Preferentes:
El financiamiento interno proviene de los flujos de efectivo generados
internamente, y se define como la utilidad neta ms la depreciacin menos
los dividendos.
Las acciones preferentes tienen algunas de las caractersticas de deuda y
algunas de las acciones comunes del capital. Los tenedores de acciones
preferentes tienen derecho en primer lugar, al pago de dividendos con
relacin a los tenedores de acciones comunes.
En el supuesto caso, de una liquidacin, los tenedores de acciones
preferentes tienen derecho a la liquidacin de la totalidad del valor de sus
acciones.
Normalmente los accionistas preferentes no tienen derecho de voto.
Precio de mercado de una accin es el que establecen los compradores y los
vendedores cuando comercializan una accin.
Precio de mercado multiplicado por el nmero de acciones en circulacin.
El valor en libros se determina, dividiendo el capital contable entre el nmero
de acciones.
La razn de valor de mercado a valor en libros (Q de Tobin) se determina
como sigue:
Q

Precio de mercado por accin VM

Valor en libros por accin


VL

35
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1.4 Costo Promedio Ponderado de Capital (rWACC)


En el financiamiento de los proyectos de inversin, es frecuente que se use
tanto capital externo como interno y por tanto se debe elegir la tasa de
descuento.
Si la empresa paga rB por el financiamiento de su deuda y r S por los
instrumentos de capital, Cul ser el costo Total o Costo Promedio de su
capital?
El costo del capital accionario es r S y el costo de la deuda es la tasa que se
paga por usar recursos financieros externos.
Por tanto el uso de deuda y de capital propio, su costo promedio ponderado
de cada uno de ellos sera:

S
rS
SB

B
rB
S B

Esta formula nos indica la proporcin (%), de capital y de deuda utilizado en


el financiamiento total multiplicada por el costo de cada elemento.
Una empresa financiada nicamente con capital propio tendra un costo
promedio ponderado igual al costo de su capital contable (r S); por contra una
empresa financiada totalmente con recursos financieros ajenos su costo
promedio ponderado de capital sera igual al costo de la deuda (r B). El pago
de los intereses es un gasto que tiene la empresa y por tanto pueden ser
deducibles del pago del Impuesto sobre la renta de la empresa.
rB (1 )
Tasa de impuestos que paga la empresa

De donde concluimos que el costo promedio ponderado (r wacc) de una


empresa que usa recursos ajenos y propios en el financiamiento de su
actividad es como sigue:

36
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S
B
rS
rWACC
rB x (1 )
BS
BS

rWACC es una tasa ponderada de la empresa que puede usar para la


evaluacin de proyectos de inversin.

ACTIVIDADES DE APRENDIZAJE. (BIBLIOGRAFIA)

TEMA

LIBRO

1.1

AUTOR

NOMBRE DEL

Stephen A.

LIBRO
Finanzas

Ross et all

corporativas

EDITORIAL

PGINAS

Mc.GrawHill 428-515
114-157

1.2

Idem

Idem

Idem

270-315

1.3

Idem

Idem

Idem

428-465
428-465

1.4

Idem

Idem

Idem

428-465

ACTIVIDADES DE EVALUACIN:
A) CUESTIONARIO DE AUTOEVALUACIN
Marca con una X en el parntesis correspondiente a la respuesta correcta.
1... Los ejecutivos de alta direccin toman decisiones bajo tres condiciones:
certidumbre, incertidumbre y
Seguridad

Confianza

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C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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Riesgo

(X)

Chiripa

2... Para seleccionar y evaluar la mejor alternativa de accin nos basamos en un


Estndar

ndice

Patrn

Modelo

(X)

3La capacidad de la empresa para emplear activos o fondos de costo fijo que
incrementen al mximo los rendimientos a favor de los accionistas se le
denomina
Apalancamiento

(X)

Capitalizar

Especular

Acaudalar

4La capacidad de la empresa en la utilizacin de sus costos fijos de operacin,


para incrementar al mximo los efectos de los cambios en las ventas sobre
las UAII, se le denomina apalancamiento
Financiero

Operativo

(X)

Total

Bancario

5La herramienta que mide, el efecto de un incremento en los costos fijos, que
diminuye los beneficios para los propietarios se calcula con las formulas
del
Punto medio

Punto de inflexin

Punto de equilibrio

(X)

Punto de vista

38
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6La habilidad de la empresa para utilizar sus costos financieros fijos para
maximizar los efectos en los cambios en las utilidades antes de intereses e
impuestos se le denomina apalancamiento
Financiero

(X)

Operativo

Total

Bancario

7El grado de incertidumbre relacionado con la incapacidad de la empresa para


cubrir sus pagos de obligaciones fijas se le llama
Contratiempo

Adversidad

Fatalidad

Riesgo

(X)

8El no estar en condiciones de cubrir sus costos fijos de operacin en una


empresa, se le conoce como riesgo
Operativo

(X)

Financiero

Insolvencia

Inmediato

9La incapacidad para cubrir sus costos financieros fijos, se le conoce como
riesgo
Operativo

Financiero

(X)

Insolvencia

Inmediato

39
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10El producto no la suma, del apalancamiento operativo y financiero se le


denomina riesgo
Operativo

Financiero

Total

(X)

Inmediato

B) TRABAJOS PRCTICOS, DOCUMENTALES Y/O DE INVESTIGACIN.


1- Investiga como esta estructurado el sistema financiero mexicano
2- Investiga en la Ley de Ttulos y Operaciones de Crdito, sobre los Ttulos de
crdito y tipos de crdito.
C) FORO DE DISCUSIN

TEMARIO DETALLADO

NUM. DE FORO

1. Costo de capital

PREGUNTAS
(EJEMPLO)
Comente quienes fueron
Modiglini y Miller y que tipo

1.1. Conceptos bsicos


1.1.1 El apalancamiento

de investigacin realizaron,
que les vali un premio.

financiero y valor de la
empresa
1.1.2

Qu es el rWACC y cuales
1

Proposicin

de

variables intervienen en su
clculo?

Modigliani y Miller
1.1.3

Impuestos

estructura de Capital

2
1.2

Costo

del

Capital

A qu se refiere la
hiptesis de mercados

40
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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Accionario

eficientes?

1.3 Costo de la deuda y de

Cuntos tipos de eficiencia

las acciones preferentes

del mercado se conocen?

1.4

Costo

ponderado

de

capital

Se puede utilizar la formula


3

de rWACC para la valuacin de


proyectos de inversin como
tasa de descuento?

D) ASESORAS EN LNEA.

TEMARIO DETALLADO

NM. DE ASESORAS EN
LNEA HORAS)

1. COSTO DE CAPITAL

UNIDAD 2. OBTENCIN DEL CAPITAL


OBJETIVO.
El alumno identificar las fuentes de financiamiento en la creacin de una
empresa nueva, interpretar el capital de riesgo, describir el proceso para
convertirse en empresa pblica y concebir como obtener fondos del
pblico inversionista.
2.1. Ciclo de vida del financiamiento de una empresa
2.1.1 Financiamiento en la primera etapa.
41
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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En su inicio, las empresas usas recursos propios del dueo, los cuales en
ocasiones son insuficientes, por lo que tienen necesidad de recurrir a
obtener recursos ajenos, bien sea de inversionistas privados (un compadre,
un hermano, un amigo) o pblicos (bancos, financieras, otros).
Los bancos y financieras normalmente exigen garantas, las cuales son
insuficientes cuando inicia operaciones una empresa y por otra parte los
flujos de efectivo son insuficientes para pagar intereses.
La solucin es recurrir a fondos gubernamentales de desarrollo, tales como
los que opera Nacional financiera, a travs de los fideicomisos, establecidos
por el gobierno para apoyar a las empresas de nueva creacin.
Por ejemplo los crditos para PYMES, FONDOS DE GARANTAS Y DE
RIESGO COMPARTIDO.
En el caso de empresas Agropecuarias se tiene disponibles los recursos que
opera el organismo denominado Fidecomisos Instituidos en relacin a la
Agricultura (FIRA Banxico), Fondo especial para financiamientos
agropecuarios (FEFA), Fondo Especial de Asistencia Tcnica y Garanta para
crditos agropecuarios (FEGA).
2.1.2 El capital de riesgo se refiere al financiamiento de empresas nuevas
que a menudo presentan un alto riesgo.
Las empresas de capital de riesgo se especializan en la mancomunacin de
fondos provenientes de diversas fuentes y los invierten.
Las fuentes de dichos fondos pueden ser personas fsicas, fondos de
pensiones, compaas de seguros, corporaciones de gran tamao y otras
tales como los apoyos gubernamentales mencionados en el apartado
anterior.
El financiamiento en empresas nuevas, se opera por etapas, esto quiere
decir que una Institucin financiera, mediante un contrato pone a
disposicin del cliente una determinada cantidad de dinero, sin embargo
ste lo recibe, segn el avance que presente el proyecto.
Por ejemplo: Un arquitecto tiene como proyecto construir una unidad
habitacional en determinado terreno, suponga que ste es propiedad del
arquitecto pero requiere de financiamiento externo para desarrollar su
proyecto por la cantidad de $ 25000,000
Las etapas para su desarrollo, entre otras, son:
1.- Limpia del terreno
2.- Cepas, cimentacin y estructura.
3.- Construccin de la planta baja, muros, aplanado, pintura, fontanera,
alumbrado, etc.
42
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4.- Construccin de la segunda planta


5.- Construccin de la tercer planta
El crdito para tal proyecto se ministra segn el avance de obra que se tenga
en el proyecto.
Las empresas tienen normalmente cinco fases en su crecimiento a saber:

Tamao de
la Organizacin
FASE 1

FASE 2

FASE 3

FASE 4

FASE 5
Crisis de?

Grande

Crisis de
PAPELEO

Crecimiento a
travs de
COLABORACIN
Crisis de
CONTROL
Crecimiento a travs de
COORDINACIN
Crisis de
AUTONOMIA

Crecimiento a travs
de DELEGACIN

Crisis de
LIDERATO
Crecimiento a
travs de Direccin
PROFESIONAL

Crecimiento a
travs de
CREATIVIDAD

43
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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Pequea
Joven

Maduro

Edad de la organizacin: Lo importante es el estilo de mando del director.

El cuadro anterior nos proporciona una idea sobre el crecimiento de las


empresas, desde que es pequea y joven hasta que es grande y madura.
Por tanto los requerimientos de financiamiento externo, sern segn la etapa
de su desarrollo.

CAPITAL
DE
RIESGO

Primera etapa

Etapa de expansin

Sembrando la semilla
Puesta en Marcha
Primera etapa

Segunda etapa
Tercera etapa
Cuarta etapa

44
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En Mxico a travs del Fondo de capitalizacin e inversin del Sector rural


(FOCIR)
Tipo

Etapa

Capital Semilla
(Seed Capital)
Capital de desarrollo
(Early Stage)
Capital de expansin
(Growth Stage)
Capital de consolidacin (Leter Stage)

Investigacin y desarrollo
Inicio de operaciones
Crecimiento
Preparar Colocacin Pblica o Adquisicin.

2.1.3 En busca de un inversionista.


ESTILO
ESTILO
Algunos inversionistas desearn
Algunos en
inversionistas
desearn
participar
la administracin
y
participar
en la administracin y
otros
no
otros no
FUERZA FINANCIERA
FUERZA FINANCIERA
Tener los recursos y reservas
Tener los recursos
y reservas
suficientes
para cubrir
las
suficientes
para
cubrir
las
etapas siguientes
etapas siguientes

REFERENCIAS
REFERENCIAS
INVERSIONISTA
INVERSIONISTA
CARACTERSTICAS
CARACTERSTICAS

CONTACTOS
CONTACTOS

Informacin suficiente y
Informacin
suficiente
y
confiable sobre
la persona
confiable
sobre
la
persona
moral o privada, que
moral
privada,
que
brinda oapoyo
sobre capital
brinda
apoyo
sobre
capital
de riesgo
de riesgo

ESTRATEGIA DE SALIDA
ESTRATEGIA DE SALIDA

Comerciales
Comerciales
Asistencia
Tcnica
AsistenciaAdministrativa
Tcnica
Asistencia
AsistenciaFinanciera
Administrativa
Asistencia
Asistencia Financiera

El inversionista de capital de riesgo


Elno
inversionista
de capital dederiesgo
suele ser inversionista
Largo
noPlazo
suele ser inversionista de Largo
Plazo

2.2. Venta de Valores al Pblico


El financiamiento burstil permite a las empresas ejecutar sus proyectos de
inversin, lo que a su vez redunda en mejoras y expansin, as como en la
capacidad de aprovechar una serie de beneficios que incrementan el
potencial de negocios de las mismas. Una empresa se puede financiar a
travs de la emisin de valores de deuda y/o de capitales en el mercado
mexicano de valores.
45
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2.2.1 Procedimiento bsico


Esta gua pone a su disposicin los lineamientos a seguir para la inscripcin
de valores tales como:

Los requisitos y procedimientos que fijan las Circulares de la


Comisin Nacional Bancaria y de Valores (CNBV) correspondientes ,
anexos y modificaciones y,
El Reglamento Interior de la BMV.

La calidad de la informacin y la oportunidad en su entrega son


determinantes para concluir este proceso en forma gil y exitosa.
Las Empresas que ofrecen sus valores al pblico inversionista obtienen los
beneficios del financiamiento burstil y adquieren responsabilidades y
obligaciones ante el mercado de valores y sus participantes.
La documentacin requerida comprender los siguientes aspectos:

Informacin Legal
Informacin Corporativa
Informacin Financiera

Las solicitudes debern estar firmadas en original, por el representante legal


de las Empresas interesadas, por el representante del Intermediario
Colocador y en los casos que as se requiera, por el Representante Comn
de los tenedores de los valores a ofertar en el mercado.
La normatividad vigente requiere que la informacin necesaria para la
inscripcin y listado de valores en el Registro Nacional de Valores y la BMV
se capture en el Sistema Electrnico de Captura "SECAP" . Este sistema
facilitar el manejo de la informacin a todos los participantes en el trmite
por lo que el disquete con la informacin capturada deber entregarse junto
con el paquete de informacin citado anteriormente.
El Prospecto de Colocacin es el documento fuente de toda la informacin
corporativa, legal y financiera relacionada con la Empresa y los valores a
inscribir, que requiere ser revelada con anticipacin a la oferta pblica. Este
documento es indispensable para la inscripcin de acciones, CPO's sobre
acciones y deuda, CPIs, obligaciones, certificados burstiles y pagars de
mediano plazo siendo de importancia fundamental en este proceso, ya que
ser el Prospecto de Colocacin el documento con el que contar el Gran
Pblico Inversionista para tomar una decisin y adquirir los valores objeto
de Oferta Pblica.
46
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Las Empresas que deseen inscribir sus valores en el listado de la BMV,


debern:

Llenar y firmar la Solicitud de Inscripcin de la BMV.


Capturar la informacin en el "SECAP".
Cumplir con los requisitos bsicos y normas que seala la
normatividad vigente de la CNBV y BMV de acuerdo al tipo de
instrumento que deseen listar.

2.2.2 Mtodos alternativos de emisin


Existen dos formas de emisin de valores:
1. Oferta general de efectivo: Emisin de valores que se ofrecen al
pblico en general para la venta en efectivo.
2. Oferta de derechos: Emisin pblica de valores, en la cual stos se
ofrecen primero a los accionistas activos.
Oferta Pblica Inicial (OPI) consiste en la primera emisin pblica de
instrumentos de capital, que realiza una empresa, a disposicin del pblico
en general.
Oferta Temporal de Instrumentos de Capital Accionario (OTICA) Es una
nueva emisin de valores de capital accionario, realizada por una compaa,
que ya ha emitido previamente valores al pblico.
2.2.3 Suscriptores
Firmas de inversin que actan como intermediarios entre la compaa que
vende valores o ttulos y el pblico inversionista.
Ofrecen servicios tales como:
Formulacin del Mtodo que se usar para la emisin de valores
Valuacin (fijacin del precio) de los nuevos ttulos
Venta de los nuevos valores
Tenemos como intermediarios a las Casas de Bolsa en Mxico (35 en total),
las cuales realizan la intermediacin entre la Compaa emisora y el pblico
inversionista.
47
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Se cuenta, para pequeos y medianos ahorradores, otras figuras legales


tales como las Sociedades de inversin, que segn la Ley de Sociedades de
Inversin se clasifican en:
Sociedades de inversin en instrumentos de deuda
Sociedades de inversin de renta variable
Sociedades de inversin de capitales

2.2.4 Oferta pblica inicial y subvaluacin de precio


El trabajo ms difcil de un colocador, en Mxico se le denomina Promotor,
es la determinacin correcta del precio de oferta, en una Oferta Pblica
Inicial (OPI).
La empresa emisora tendr un costo potencial, si el precio de oferta se fija
ms alto o ms bajo de su valor real.
Puede no tener xito la OPI si el precio es ms alto de su valor real, y se
vera en la necesidad de retirar la OPI.
En el caso de que el precio se fije ms bajo de su valor real, los accionistas
percibirn una prdida de oportunidad.
La subvaluacin del precio de una accin es bastante comn, ayuda a los
nuevos accionistas a obtener un rendimiento ms alto sobre las acciones
que compran, lo que no beneficia a los accionistas actuales de la empresa
emisora, para ellos es un costo indirecto derivado de la emisin de nuevos
valores.
Como causas probables de la subvaluacin del precio se enlistan las
siguientes:
a.- Gran parte de las subvaluaciones del precio se debe a emisiones de
de empresas pequeas y medianas, altamente especulativas por sus
rendimientos.
b.- Son pocos los compradores que se benefician con los altos
rendimientos iniciales y pocos los que pierden dinero.
c.- La subvaluacin del precio garantiza que los clientes salgan adelante.
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2.3 Venta de nuevo capital accionario y valor de la empresa.


En esta seccin se estudia las Ofertas Temporales de Instrumentos de
Capital Accionario (OTICA), que se refieren a empresas que ya cotizan en
bolsa y emiten una nueva oferta.
Cuando las empresas requieren un nuevo financiamiento a largo plazo, para
desarrollar proyectos con valor presente neto positivo, recurren a la emisin
de nuevo capital accionario.
Cuando se da un anuncio de financiamiento externo, para desarrollo de
nuevos proyectos, se supone que debera incrementarse el valor de mercado
de la empresa, lo que no sucede as.
Los precios de las acciones disminuyen con el anuncio de una nueva
emisin de capital accionario.
Las posibles razones, segn investigaciones, son las siguientes:
a) Informacin Administrativa: Si la administracin tuviera mayor
informacin del valor de mercado de la empresa, sabra en que
momento se encuentra sobrevaluada, podra emitir nuevas acciones
cuando el valor de mercado de la empresa excediera el valor correcto.
La sobre valuacin no beneficia a los accionistas actuales, por lo que
los accionistas potenciales se anticiparan y descontaran esta
informacin, dando como resultado precios ms bajos en la fecha de
la nueva emisin.
b) Uso de la deuda: La emisin de nuevos instrumentos de capital
accionario revela la existencia de demasiada deuda y poca liquidez, lo
que es una mala seal para el mercado. Si los nuevos proyectos son
favorables Por qu aceptar nuevos accionistas en la empresa? Por
qu no emitir deuda y permitir que los accionistas actuales se
beneficien con todas las ganancias?
c) Costos de las emisiones: Existen algunos costos relacionados con la
venta de valores. El valor de las acciones en circulacin podra
disminuir en un 3% despus del anuncio de una nueva emisin, lo que
se considera un costo indirecto para los accionistas actuales.
49
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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2.3.1 Costos de la emisin de valores


La emisin de valores para venta al pblico no es gratis, tiene costos
asociados denominados costos de flotacin, a saber:

COSTOS DE VENTA DE
ACCIONES AL PBLICO

1
TASA DIFERENCIAL

6
OPCIN DEL ZAPATO VERDE
5
SUBVALUACIN DEL PRECIO

2
OTROS GASTOS
DIRECTOS

4
RENDIMIENTOS ANORMALES
3
GASTOS INDIRECTOS

1.- Tasa diferencial: Diferencia entre el precio que recibe el emisor y el


precio de oferta, que consiste en los honorarios directos pagados por
el emisor al colocador.
2.- Otros Gastos directos: Son costos incurridos por el emisor, tales
como

honorarios

pagados

por

gestiones

ante

oficinas

gubernamentales, impuestos y otros relacionados con la emisin.


3.- Gastos Indirectos: Costo del tiempo que la administracin pasa
trabajando en la nueva emisin.
4.- Rendimientos Anormales: Es la disminucin del precio de las acciones
ya existentes en poder de los accionistas, que en promedio representa
un 3% a la fecha del anuncio de la emisin.

50
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5.- Subvaluacin del precio: Perdida que sufre el emisor en una oferta
pblica inicial, cuando las acciones se venden por debajo de su valor
real.
6.- Opcin del Zapato Verde: Proporciona a los colocadores, derecho de
compra de acciones adicionales al precio de oferta para cubrir sobre
asignaciones.
Veamos un ejemplo relacionado con el inciso # 4:
Suponga que una compaa tiene 10,000 acciones de Capital, con un valor
de $ 40.00, el valor de mercado de la compaa es de $ 400,000.00 o sea
(10,000 x 40).
Suponga que la compaa emite 5,000 nuevas acciones y los posibles
precios de oferta seran $ 40.00, $ 20.00, $ 10.00
Cul ser el efecto de cada uno de los precios de oferta sobre el precio
actual por accin.

En el primer caso de oferta a $40.00, el valor de las acciones para los


accionistas actuales permanece igual, no as en los otros casos, por tanto
existe subvaluacin.
2.3.2 Derechos preferentes de compra
Ley General de Sociedades Mercantiles, en las diferentes figuras que regula,
se mencionan, entre otros, los siguientes derechos de los socios:
a.- Derecho de voto (Arti. 91 VI)
51
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b.- Derecho de tanto (Art. 33 )


c.- Derecho Preferente (Art. 132- 15 das para ejercerlo)
d.- Derecho a las Utilidades (Art. 137)
e.- Derecho de separacin (Art. 221)
Por lo tanto los derechos preferentes de compra (Art. 132) se refieren al
derecho, que tienen los socios actuales, a adquirir nuevas acciones de las
emisiones nuevas que se hagan para aumentar el capital.
La nueva emisin de acciones comunes, recibe el nombre de oferta de
derechos, cada accionista recibe una opcin que le permite comprar un
nmero especfico de nuevas acciones, a un precio determinado, dentro de
un perodo determinado despus del cual los derechos expiran.
Los trminos de la opcin se manifiestan en un documento llamado
Certificado de derechos o de acciones, mismos que son negociados a
travs de la Bolsa de Valores o sobre el mostrador.
Veamos el siguiente ejemplo:

Activos

Total

Compaa " X W"


Estados financieros
Balance General
40,000,000 Capital Contable
Acciones Comunes
Utilidades retenidas
40,000,000 Total

20,000,000
20,000,000
40,000,000

Se

Estado de Resultados
Utilidades Antes de Impuestos
5,545,454
Impuestos (34%)
1,885,454
Utilidad Neta
3,660,000
Utilida por accin
4
Acciones en circulacin
Precio de Mercado por accin
Valor de Mercado

1,000,000
40
40,000,000

puede apreciar en estos estados financieros que la Utilidad neta de 3.66


Millones dividida entre 1 Milln de acciones en circulacin es igual a $ 4.00
por accin (dividendo), y que dichas acciones se venden en el mercado a $
40.00 o sea 10 veces la ganancia por accin.
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Por medio de una oferta de derechos la compaa desea obtener 10 Millones


de dlares, por lo que el precio de suscripcin para los accionistas actuales
es de $ 20.00, muy por debajo del precio de mercado.
Un accionista nunca pagara un precio por accin, si ste se encuentra por
arriba del precio de mercado.
A los accionistas actuales se les notifica que se les ha concedido un derecho
por cada accin de capital que posean.
Qu opciones tienen los accionistas actuales?
1.- Realizar una suscripcin por el nmero total de acciones con
derechos.
2.- Suscribir todos los derechos vendidos.
3.- No hacer nada y dejar que los derechos expiren.
El precio de suscripcin es la cantidad de dinero que se permite que paguen
los accionistas actuales por una accin de nuevo capital.
Calculo del nmero de derechos.

Nmero de acciones nuevas

Nmero de derechos

Fondos a obtener
10' 000 ,000

500 ,000
Pr ecio de suscripcin
20

No. de Acciones Antiguas 1' 000 ,000

2
No. de Acciones Nuevas
500 ,000

Un accionista deber ceder 2 derechos ms $ 20.00 para suscribir una nueva


accin.
Suponga que Ud., posee 2 acciones, antes de la oferta, de sta compaa, el
valor de su inversin actual sera de $ 80.00 (2 x 40.00), y Ud., posee 2
derechos (un derecho por cada accin), por lo que puede ejercer la opcin
de compra de una accin nueva, cediendo dichos derechos ms $ 20.00
Cul es el Valor de sus derechos?
Clculo del valor de sus derechos:
Su inversin en 3 acciones sera (2 x 40) + 20 = 100, el valor de sus acciones
sera (100 / 3) = 33.33333, por tanto la diferencia entre el valor de las
53
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acciones antiguas $ 40.00 menos el valor obtenido de las tres acciones $


33.33333 da el valor de sus derechos de suscripcin de $ 6.67 (40 - 33.33)
Suponiendo que todos los accionistas ejercen sus derechos, la nueva
posicin de la compaa es:

2.3.3 Dilucin
Prdida en el valor por accin, ya sea en trminos de la propiedad, del valor
de mercado o del valor en libros o de las utilidades por accin.
Tipos de Dilucin:
1. Dilucin del porcentaje de propiedad
2. Dilucin del valor de mercado
3. Dilucin del valor en libros y de las utilidades por accin (UPA)
En el primer caso: Suponga que una compaa tiene 100,000 acciones en
circulacin de las cuales Ud., posee 25,000, cada una tiene un voto, por tanto
Ud., controla el 25% (25,000 / 100,000) de los votos en las asambleas y tiene
derecho al 25% de los dividendos.
Para los casos 2 y 3 vea Ross et al Fundamentos de finanzas corporativas,
McGraw-Hill, 2001, cap.15, pp 518 a 520
2.3.4 Emisin de Deuda a Largo Plazo
54
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Las empresas pueden adquirir deuda de manera privada, a travs de


personas fsicas, sociedades o instituciones de banca, estos prestamos se
regulan por las Ley General de Ttulos y Operaciones de crdito en su
capitulo IV, y de alguna manera resultan mas gravosos debido a los altos
intereses que se pagan.
Por otra parte las empresas pueden emitir deuda pblica, mediante
operaciones a travs de la Bolsa de Valores, en la cual se pone a disposicin
del pblico inversionista la venta de Bonos de deuda. Los bonos son
certificados que se emiten para obtener recursos, estos indican que la
empresa pide prestada cierta cantidad de dinero y se compromete a pagarla
en una fecha futura con una suma establecida de intereses previamente, y en
un periodo determinado.
Normalmente estas operaciones son de Largo Plazo y por sumas de dinero
muy grandes.
2.3.5 Registro
Previa aprobacin de la Asamblea General de Accionistas y segn la Ley
General de Ttulos y Operaciones de Crdito, se debe registrar dichas
operaciones en el Registro de Comercio, Ley del Mercado de Valores
Registro Nacional de Valores Art. 7 y 8 y Titulo IV De la Inscripcin y oferta
de valores, Capitulo I del Registro, cuando se opere a travs de una Bolsa de
Valores.
ACTIVIDADES DE APRENDIZAJE:
TEMA

LIBRO

2.1

AUTOR
Stephen A. Ross
et all

NOMBRE DEL
LIBRO
Fundamentos de
finanzas

EDITORIAL

PG.

McGraw-Hill

489-491

corporativas

2.2

Idem

Idem

Idem

491-503

2.3

Idem

Idem

Idem

503-504

2.4

Idem

Idem

Idem

504-508

2.5

Idem

Idem

Idem

508-517

55
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2.6

Idem

Idem

Idem

507-520

2.7

Idem

Idem

Idem

520-521

2.8

Idem

Idem

Idem

521-52

ACTIVIDADES DE EVALUACIN:
A) CUESTIONARIO DE AUTOEVALUACIN
1.- Cuando una empresa inicia un proyecto requiere de financiamiento externo que
consigue en las Instituciones de Crdito o Financieras que estn dispuestas a
invertir en proyectos innovadores, el crdito recibe el nombre de capital de
Trabajo
Riesgo
Refaccionario
Operacin
2.-

)
(X)
( )
( )

Cuando se opera un crdito de capital de riesgo, a travs del Fondo de

Capitalizacin e Inversin del Sector Rural, en la primera etapa de investigacin y


desarrollo del proyecto, se le denomina capital
Semilla
Germen
Inicial
primario

(X)
( )
( )
( )

3.- Cuando una empresa inicia operaciones con capital de riesgo, operado a
travs del Fondo de Capitalizacin e Inversin del Sector Rural, a esta segunda
etapa de su desarrollo, se le denomina capital de
Expansin
Crecimiento
Desarrollo
Impulso

( )
( )
(X)
( )

4.- El capital de expansin, de un crdito de capital de riesgo, se otorga para


fomento del
Expansin
Crecimiento

( )
(X)
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Desarrollo
Impulso

(
(

)
)

5.- Las caractersticas de un inversionista son: Fuerza financiera, Estilo,


Referencias, Estrategia de salida y
Relaciones
Amistades
Contactos
Confianzas

( )
( )
(X)
( )

6.- Una empresa puede financiarse en el mercado mexicano de valores, mediante


la emisin de deuda y/o de
Fortunas
Patrimonios
Riquezas
Capitales

( )
( )
( )
(X)

7.- Una empresa se puede financiar mediante la venta de valores al pblico,


mismos que se negocian en el mercado Mexicano de
Valores
Bonos
Certificados
Pagars

(X)
( )
( )
( )

8.- Qu tipo de garantas exigen los bancos o financieras, garantas personales y


garantas?
Hipotecaria
( )
Reales
(X)
Prendaria
( )
Avales
( )
9.- Para realizar operaciones burstiles, a travs de la Bolsa Mexicana de Valores,
se requiere proporcionar informacin: Corporativa, Financiera y
Oficial
Judicial
Legal
Vigente
10.- A la documentacin fuente de toda informacin

( )
( )
(X)
( )
corporativa, legal y financiera,

relacionada con la empresa y los valores a inscribir, requiere ser revelada con
anticipacin a la oferta pblica, se le llama prospecto de

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Negocio
Venta
Postura
Colocacin

( )
( )
( )
(X)

11.- Las empresas que deseen inscribir sus valores en el listado de la Bolsa
Mexicana de Valores, debern: Llenar y firmar la solicitud de inscripcin; Capturar
la informacin en el Sistema Electrnico de Captura (SECAP) y cumplir con los
requisitos bsicos y normas que seala la normatividad vigente de la Comisin
Nacional de la Bolsa de Valores y de
Bolsa Mexicana de Valores
Bolsa de NY
Bolsa de Tokio
Bolsa argentina

(X)
( )
( )
( )

12.- Los mtodos alternativos de emisin de valores son: Oferta general de


efectivo y Oferta de
Opciones
( )
Derechos
(X)
Negocio
( )
Valores
( )
13.- Es la primera emisin pblica de instrumentos de capital que realiza una
empresa
Oferta privada Inicial
( )
Oferta general Inicial
( )
Oferta pblica inicial
(X)
Oferta limitada inicial
( )
14.- Las firmas de inversin que actan como intermediarios entre la compaa
que vende valores o ttulos y el pblico inversionista se llaman
Abonados
( )
Solicitantes
( )
Demandantes
( )
Suscriptores
(X)
15.- Es la persona que labora en una casa de bolsa, que funge como intermediario
entre el oferente y el demandante de valores.
Promotor
Agente
Apoderado
Negociador

(X)
( )
( )
( )
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B) TRABAJOS PRCTICOS, DOCUMENTALES Y/O DE INVESTIGACIN


1- Investiga en que Instituciones del Sistema Financiero Mexicano, se puede
obtener crditos para Capital de Riesgo, los requisitos y costos.
2

Investiga en la Ley General de Sociedades Mercantiles y Ley General de

ttulos y operaciones de crdito, sobre los derechos de los tenedores de deuda y


sobre los diferentes tipos de acciones.

C) FORO DE DISCUSIN.
TEMARIO DETALLADO

PREGUNTAS

NUM. DE FORO

(EJEMPLO)

2. Obtencin de capital
2.1. Ciclo de vida del financiamiento

Explique de cuantas formas se puede


obtener financiamiento Externo?
Qu proceso se sigue en la bolsa

2.2 Venta de valores al pblico

mexicana de valores para la compra y

2.3 Venta de nuevo capital accionario

venta de valores, y registro de las

2.4 Costo de la emisin de valores


2.5 Derechos preferentes de compra
2.6 Dilusin
2.7 Emisin de deuda a largo plazo
2.8 Registro

emisoras y sus costos?


Qu se entiende por capital de
Riesgo?

D) ASESORAS EN LNEA.

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TEMARIO DETALLADO

NMERO DE ASESORAS
EN LNEA(HORAS)

2. Obtencin del capital

2.1. Ciclo de vida del financiamiento

2.2. Venta de Valores al pblico


2.3. Venta de nuevo capital accionario

UNIDAD 3. Apalancamiento financiero y poltica de estructura de capital.


OBJETIVO.- El alumno describir los efectos en el valor de la empresa,
cuando cambia su estructura financiera, identificar la estructura optima de
capital, basado en polticas financieras que incrementen el rendimiento de
los accionistas.
3.1. Dilema de la estructura de capital.
Cmo se puede elegir una razn deuda capital que maximice el valor de la
empresa como un todo? El principio que gua al administrador financiero es
la eleccin de una poltica estratgica que maximice el valor de una accin.
Por tanto la estrategia se orienta a maximizar el valor de la empresa como un
todo.
Los cambios en la estructura de capital benefician a los accionistas si y tan
solo si el valor de la empresa aumenta Ross el all, Finanzas

corporativas, McGraw-Hill, 2000


Los administradores debern elegir la estructura de capital que consideren
que producir el valor ms alto para la empresa, porque la misma ser la
ms beneficiosa para los accionistas de la empresa Ross el all,

Finanzas corporativas, McGraw-Hill, 2000.


60
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Lo anterior se deriva de dos preguntas importantes: Por qu se preocupan


los accionistas por la maximizacin del valor total de la empresa? Cul es
la razn deuda capital que maximiza los beneficios de los accionistas?
El costo promedio ponderado de capital de una empresa es un promedio
ponderado de los costos relacionados con la estructura de capital.
El valor de la empresa se maximiza cuando el costo promedio ponderado de
capital se minimiza.
Recordemos que el costo promedio ponderado de capital es la tasa de
descuento apropiada para los flujos de efectivo de la empresa.
La minimizacin del costo promedio ponderado de capital maximizar el
valor de los flujos de efectivo, debido a que los valores y las tasas de
descuento se desplazan en direccin opuesta.
3.2 Efecto del apalancamiento financiero
El apalancamiento financiero puede alterar el rendimiento para los
accionistas y puede no afectar el costo de capital de la empresa, por lo que
la estructura de capital de la empresa es irrelevante porque los cambios no
afectan su valor.
Veamos el siguiente ejemplo
El administrador financiero de una empresa est considerando la posibilidad
de realizar una reestructuracin, considerando que actualmente la empresa
no tiene deudas, su propuesta es emitir deuda y con dichos fondos comprar
una parte del capital accionario en circulacin. Para los cual realiza los
clculos siguientes:

61
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Como podemos apreciar en el ejemplo anterior el rendimiento sobre el


capital (RSC) y las utilidades por accin (UPA) en el caso de Expansin de la
economa, con apalancamiento, se ven incrementados con relacin a la
estimacin hecha sin apalancamiento.
Esto nos muestra que sin modificar el activo total, sino nicamente lo
referente a la deuda a largo plazo y capital contable, los beneficios para los
accionistas son mayores.
Conclusiones
El efecto del apalancamiento financiero depende de las UAII de la compaa,
cuando stas son relativamente altas, el apalancamiento es benfico para
los accionistas.
Bajo

el

escenario

Esperado

el

apalancamiento

incrementa

los

rendimientos de los accionistas.

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Los accionistas se encuentran expuestos a mayor riesgo, bajo la estructura


de capital Propuesta; debido a que las UPA y RESC son ms sensibles a
los cambios en las UAII.
La estructura de capital es una consideracin de importancia, por el impacto
que se tiene en los rendimientos para los accionistas y el riesgo de las
acciones.
3.3.- Estructura de capital y costo de capital accionario.
El ejemplo anterior muestra los efectos en los rendimientos y el
apalancamiento, que se mencionan en la proposicin I de Modigliani y Miller,
la que dice: El valor de la empresa es independiente de su estructura de
capital.
Si observamos la siguiente formula:

V=A+D

Donde:
V = Valor de mercado combinado de deuda y capital
A = Valor de mercado de las acciones en circulacin
D = Valor de mercado de la deuda
Se deduce que el valor de mercado de la empresa es V.
El valor de A es el producto del precio de mercado de una accin por el
nmero de acciones en circulacin.
El valor de D es el precio de mercado de un bono por el nmero de bonos
en circulacin, si existen varias emisiones de bonos, determinamos el valor
de mercado de cada emisin y luego se suman.
Si se divide ambos trminos de la ecuacin entre V tendremos como
resultado los por cientos de participacin de cada elemento, como sigue:
V A D

V V V

100%

A D

V V

Suponga dos compaas diferentes, las cuales tienen idnticos activos y


operaciones pero diferente estructura de capital, la veramos como las
siguientes grficas de pastel:

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40%
Acciones

60%
acciones

60%
Deudas

40%
Deuda

La proposicin II de M&M que El costo del capital accionario de la empresa


es una funcin lineal positiva de estructura de capital
Lo que sucede a una empresa financiada con ambos recursos, cuando
cambia su razn deuda / capital sin considerar los impuestos, se observa en
la siguiente formula
A
D
RE
RD
V

V
Si CPPC R A

CPPC

Entonces
A
D
RE
RD
V
V

RA

RA = Al rendimiento requerido sobre los activos totales.


Para calcular el costo del capital accionario despejamos la ltima frmula,
como sigue:
D

R E R A R A - R D

Esta es la famosa proposicin II de M&M que nos indica que el costo del
capital accionario depende de: el Rendimiento sobre los Activos, el
Rendimiento sobre la deuda y la razn Deuda / Capital.
Grficamente tenemos:

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Costo de
Capital %
RE

CPPC = RA
RD
Razn Deuda
Capital (D / C)

D
por la proposicin II de M & M
V

R E R A R A - R D

E
D
RE
RD
V
V
V DE

R A CPPC
Donde

Suponga que una empresa tiene un Consto promedio ponderado de


Capital (CPPC), sin considerar impuestos, del 12%, puede contratar crditos
con una tasa del 8%, suponiendo una estructura del 80% de capital y 20% de
deuda. Cul ser el costo del capital accionario?, Cul es el costo del
capital accionario si su estructura fijada como meta es del 50%?
D

RE R A R A RD

12% 12% - 8% 0.25 13%

Clculo del CPPC


A
D
RE
R D 0.80 13% 0.20 8% 12%
V
V
Calculo del CPPC con la estrucura de capital del 50%
CPPC

A
D
RE
R D 0.50 16% 0.50 8% 12%
V
V

CPPC

Como podemos apreciar el CPPC en ambos casos es del 12%

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Hasta ahora hemos estudiado las Proposiciones de M&M, sin considerar los
impuestos, es sabido que el pago de intereses que hacen las empresas que
financian sus operaciones con recursos ajenos, son deducibles de
impuestos.
Por tanto suponga que una empresa sin deudas tiene un costo de capital
(RU) del 10% y un flujo de efectivo a perpetuidad de $ 700.00, el valor de la
empresa no apalancada ser:

VU

UAII (1 - ) 700

7,000
RU
0.10

Si consideramos que la empresa emite deuda por valor de $ 1,000.00


entonces el valor de la empresa apalancada ser de
VL VU ( * D) 7000 (0.30 * 1000) 7,300

La proposicin II de M&M nos ilustra que el costo del capital contable con
impuestos es

D
R E R U R U R D
1
A

Tomando datos del ejemplo anterior el valor de la empresa apalancada es de


$ 7,300.00 si a este valor le deducimos las deudas de $ 1,000.00 el capital
contable ser de $ 6,300.00 el cual tiene un costo del 10% (R U), entonces

1,000
D
R E R U R U R D
1 0.30 10.22%
1 0.10 0.10 0.08
A
6,300

El costo promedio ponderado de capital


6,300

1,000
E
D

R E
R D 1
0.1022
0.08 1 - 0.30 9.6%
V
V

7300
7,300

CPPC

66
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Podemos deducir que el Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC) es


menor que es costo de capital no apalancado (sin deudas) (9.6% < 10%)
Dos noticias sobre las deudas una buena y una mala:
La buena es que los intereses que se pagan sobre las deudas son
deducibles de impuestos y por tanto favorecen a la empresa pues
representan un subsidio por parte del estado.
La mala es que en caso de incumplimiento de las obligaciones contractuales
relacionadas con las deudas, se corre el riesgo de caer en negociaciones
con los acreedores mediante el Concurso Mercantil y posteriormente en
Quiebra.
El factor que limita el monto de la deuda que puede usar una empresa est
dado por los Costos de Quiebra: A medida que se incrementa la razn
deuda/capital se incrementa la incapacidad de la empresa para cubrir sus
obligaciones o sea que llegue a ser insolvente, por lo que la propiedad de los
activos se transfiere desde los accionistas a los acreedores.
Una empresa cae en quiebra cuando el valor de sus activos es igual al valor
de sus deudas, por lo que el valor del capital es cero y los accionistas
transfieren el control de la empresa a los acreedores, los que mantienen los
activos cuyo valor es igual a lo que se les adeuda.
Los costos de la quiebra se clasifican en costos directos y costos indirectos:
los primeros son aquellos que estn directamente asociados con la quiebra,
tales como los gastos legales de juicio y los administrativos que
corresponden a los que se pagan a los abogados.
Los costos indirectos de la quiebra de una empresa con dificultades
financieras, se incurren cuando sta trata de evitar una peticin de quiebra
por parte de los acreedores.

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3.4.- Estructura optima de Capital.


Podemos determinar la estructura ptima de capital entre: Aprovechar los
beneficios fiscales donde la probabilidad de quiebra y de dificultades
financieras son bajas o en altos niveles de deuda donde las dificultades
financieras son un problema crnico de la empresa y los costos pueden
rebasar los beneficios.
Teora Esttica de la Estructura de Capital, nos dice que: La empresa
solicitar fondos en prstamo, hasta el punto en que el beneficio fiscal
proveniente de un dlar extra en la deuda, se exactamente igual al costo que
resulta del incremento de la probabilidad de dificultades financieras.
Se llama Teora Esttica, porque las operaciones y activos de la empresa no
cambian con los cambios en la razn deuda / capital.
Por tanto la estructura ptima de capital se relaciona con la razn V L y las
deudas.
Ejemplo
Datos
VL 7,000
D 1,000
Razn

D
0.1428 14.3%
VL

D
1,000
1 -
Estruct. Op. de Capital 1 0.8571 85.7%
V
7,000
L

En el estudio de la estructura ptima de capital se pueden distinguir tres


casos:
1. Sin impuestos y costos de quiebra, el valor de la empresa y el costo
promedio ponderado de capital (CPPC) no se ven afectados por la
estructura de capital.
2. Con impuestos y sin costos de quiebra, el valor de la empresa
aumenta y el costo promedio ponderado de capital disminuye, a
medida que la deuda aumenta.
3. Con impuestos y costos de quiebra, el valor de la empresa (V L) alcanza
su nivel mximo, en el punto que representa el monto ptimo de los
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fondos solicitados en prstamo y el costo promedio ponderado de


capital se minimiza.
Las dificultades financieras, que pueden tener las empresas en relacin con
la estructura ptima de capital se manifiestan con la volatilidad de las UAII y
riesgo de la empresa.
Entre ms grande sea la volatilidad de las Utilidades Antes de Intereses e
Impuestos (UAII) menor debe ser la cantidad de deuda que use la empresa.
Las dificultades financieras tambin se relacionan con el valor de los activos
tangibles y su prdida de valor, ya que dichos activos son garanta real en
los prestamos a largo plazo, las instituciones manejan una relacin entre el
valor del bien dado en garanta, entre 70 y 80 %, variando segn el tipo de
institucin financiera o programa especfico.
3.5.- Estructuras de capital observadas
Estudios realizados por Ibbotson Associates, inc. en 1994, en E.U.A., revelan
que en general las corporaciones no han emitido deudas hasta el punto de
aprovechar por completo las protecciones fiscales, de donde se deduce que
debe haber lmites para la cantidad de deuda que pueden utilizar las
corporaciones.
3.6.- Revisin del proceso de quiebra.
La quiebra de una empresa puede obedecer a alguna de las siguientes
razones:
Fracaso de la empresa: No haber cumplido con su objeto social, y no haber
cumplido con sus obligaciones contractuales con los acreedores o bien an
sin tener deudas, y estar totalmente financiada con capital accionario, no
haber satisfecho las expectativas de lo socios.
Quiebra Legal: Solicitada por los acreedores ante un juez, es un proceso
legal que se sigue para la liquidacin o reorganizacin de la empresa.
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Insolvencia tcnica: Cuando los flujos de efectivo de la empresa son


insuficientes para cubrir sus obligaciones financieras.
Insolvencia Contable: se da cuando el valor en libros de los pasivos totales,
exceden al valor en libros de los activos o sea se tiene un capital contable
negativo.
La ley general de sociedades mercantiles en su artculo 6 fracciones XII y
XIII indican que el contrato social debe expresar los casos en que la
sociedad deba disolverse anticipadamente y las bases para la liquidacin de
la sociedad y la eleccin de los liquidadores.
Por otra parte la misma ley en su artculo 229 se explica las causas por las
cuales se da la disolucin de las sociedades, tales como: Por expiracin del
trmino fijado en el contrato social, imposibilidad para realizar el objeto
social o haberse cumplido, por acuerdo de los socios, porque el numero de
accionistas llegue a ser inferior al nmero establecido por la ley o porque
partes de intereses se renan en una sola persona y por la prdida de las
dos terceras partes de su capital social.
La disolucin debe inscribirse en el registro pblico de comercio y en caso
de no hacerlo, cualquier tercero interesado podr recurrir a la autoridad
judicial teniendo un plazo de 30 das para demandar la cancelacin de la
disolucin.
El artculo 235 menciona sobre el nombramiento de los liquidadores quienes
sern los representantes legales de la sociedad, si por algn motivo no se
nombre a los liquidadores lo harn los socios en asamblea, o bien la
autoridad judicial por la va sumaria. Adems dichos nombramientos se
deben registrar ante las oficinas del registro pblico de comercio.
En general el proceso de disolucin y liquidacin de una sociedad en Mxico
se reglamenta en el captulo XI de la Ley General de Sociedades Mercantiles.
Ley de Concurso mercantil en el artculo 2 establece que el concurso
mercantil consta de dos partes: Conciliacin y quiebra.
Por otra parte tambin se establece todo un procedimiento legal para
declarar la quiebra y proceder a la liquidacin de la sociedad a travs del
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Visitador, Conciliador y Sndico liquidador (Ttulo II Cap. I de la Ley de


concurso mercantil), esta ley aclara que la quiebra puede ser decretada por
solicitud del propio comerciante, haber transcurrido el trmino de proceso
de conciliacin sin que se someta al juez un convenio, que el conciliador
solicite la declaracin de quiebra y el juez la apruebe en los terminos del
artculo 150 (Titulo VI de la quiebra, Capitulo primero de la declaracin de
quiebra, artculo 167 y dems).
El artculo 217 y dems de la Ley de concurso mercantil clasifica a los
acreedores reconocidos como sigue:
Acreedores singularmente privilegiados
Acreedores con garanta real
Acreedores con privilegio especial
Acreedores comunes
Como se puede apreciar la quiebra de un negocio es costosa y por tanto
financieramente gravosa, debido al tiempo que se invierte.
Medidas para evitar la quiebra, la negociacin de deuda con los acreedores
implica, previo acuerdo de ambas partes, la reestructuracin de la deuda
mediante un procedimiento llamado redocumentacin, que consiste en
establecer nuevos plazos de pago y la emisin de nuevos ttulos de crdito,
as como en algunos casos la capitalizacin de los intereses devengados no
pagados y el acuerdo de nueva tasa de inters que beneficie al deudor.
Este proceso se puede dar en la conciliacin, donde ambas partes pueden
tener beneficios mutuos y as lograr una reorganizacin de la empresa, sin
tener que llegar a la quiebra del negocio.

ACTIVIDADES DE APRENDIZAJE.
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TEMA

LIBRO

AUTOR

NOMBRE DEL
LIBRO

EDITORIAL

3.1

530-531

3.2
3.3
3.4

PG.

532-536

Fundamentos
2

Ross et all

de Finanzas

McGraw-Hill

corporativas

3.5

537-549
549-556
557-560

3.6

561
Cmara de
Diputados

Ley General
de Sociedades

Cmara de
Diputados

D.O.

Toda

D. O.

Toda

Mercantiles
Ley de
Concurso
Mercantil

ACTIVIDADES DE EVALUACIN:
A) CUESTIONARIO DE AUTOEVALUACIN
Marque con una X en el parntesis correspondiente la respuesta correcta.
1.- En la mejor eleccin de una razn Deuda-Capital, es disear una poltica
estratgica que maximice el valor de una accin.
Si

(X)

No

Quin sabe

No se

2.- Los cambios en la estructura de capital benefician a los accionistas si y tan solo
si el valor de la empresa
Merma

Aumenta

(X)

Disminuye

Eleva

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3.- Es un promedio ponderado de los costos relacionados con la estructura de


capital
RE(E)

PPC

CPPC

(X)

rWACC

4.- El valor de la empresa se maximiza cuando el costo promedio ponderado de


capital (rwacc) se
Pondera

Restringe

Aumenta

Minimiza

(X)

5.- El apalancamiento financiero puede alterar el ____________ para los


accionistas y puede no afectar el costo de capital de la empresa.
Rendimiento

(X)

Inters

Dividendo

Producto

6.- El efecto del apalancamiento financiero depende de las UAII de la compaa,


cuando estas son relativamente altas, el apalancamiento es _________ para los
accionistas.
Provechoso

Benfico

(X)

Recompensa

Ganancia

7.- El valor de la empresa es independiente de su estructura de capital, lo dicen


M&M, mediante la formula
A = P+C

A-P=C

V=A+D

(X)

V-D=V

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8.- Si el valor de mercado de una empresa es 5000 Millones de unidades


monetarias (V), sus deudas (D) Valen 2,500 Millones y un capital (A) que tiene
un valor de mercado de 2,500 Millones, un rendimiento sobre el capital del 14%
y un rendimientos sobre sus deudas de 8%, Diga cual de los valores siguientes
representa el rendimiento sobre los activos (R A). (Realice los clculos
necesarios par encontrar la solucin, recuerde que CPPC = R A)
14%

13%

12%

11%

(X)

9.- El procedimiento legal que se sigue para la liquidacin o reorganizacin de una


empresa, se llama
Quiebra

(X)

Ruina

Bancarrota

Insolvencia

10.- A medida que se incrementa la razn deuda-capital se incrementa la


incapacidad de la empresa para cubrir sus obligaciones o se que llegue a ser
Inhabilitado

Insolvente

(X)

Endeudado

Quebrado

11.- Los gasto del juicio y los administrativos pagados a lo abogados, cuando se
trata de una quiebra son costos
Indirectos

Promedio

Directos

(X)

Absolutos

12.- Cuando se trata de evitar un juicio de Concurso Mercantil, se incurre en


costos
Indirectos

(X)

Promedio

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Directos

Absolutos

13.- Las operaciones y activos de la empresa no cambian, con los cambios en la


razn Deuda/Capital, es el postulado de la teora __________ de la estructura
de capital.
Inmutable

Dinmica

Eficiente

Esttica

(X)

14.- Con impuestos y sin costos de quiebra, el valor de la empresa aumenta y


costo promedio ponderado de capital
Debilita

Disminuye

(X)

Deprecia

Acrecienta

15.- Con impuestos y costos de quiebra, el valor de la empresa (V L) alcanza su


nivel mximo en el punto que representa el monto optimo de los fondos
solicitados en prstamo y el CPPC se
Aumenta

Declina

Pondera

Minimiza

(X)

16.- Entre ms grande sea la volatilidad de las UAII, menor debe ser la cantidad
de ______ que use la empresa.
Gravamen

Obligacin

Deuda

(X)

Dbito

17.- La quiebra de una empresa puede obedecer a alguna de las siguientes


razones: Fracaso de la empresa y Quiebra
Legal

(X)

Natural

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Oficial

Ilegal

18.- El artculo 217 y dems de la Ley de Concurso Mercantil clasifica a los


acreedores reconocidos como Acreedores: singularmente privilegiados, Con
garanta real, Con privilegios especiales y
Normales

Ordinarios

Comunes

(X)

Legales

B) TRABAJOS PRCTICOS, DOCUMENTALES Y/O DE INVESTIGACIN.


1.- El anlisis financiero se relaciona con los datos del balance y del estado de
resultados, investiga, Qu grupo de Razones Financieras estn relacionadas
con el apalancamiento financiero?
2.- Investiga en la Bolsa Mexicana de Valores Cmo se calcula el valor de
mercado de una accin?
3.- Investiga en la Ley de concurso mercantil, el proceso que se sigue para
decretar la quiebra.

C) FORO DE DISCUSIN.

TEMARIO DETALLADO

NUM. DE

PREGUNTAS

FORO
Explique qu entiende por
3.- Apalancamiento financiero y poltica de
estructura de capital

apalancamiento financiero y estructura


de capital?

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Qu entiende por razn
3.1.- Dilema de la Estructura de Capital

deuda/capital? y Qu efecto tiene en


relacin al valor de las acciones?
Puede el apalancamiento financiero

3.2.- Efecto del apalancamiento financiero

3.2.1.- Proposicin I de M&M

3.2.2.- Proposicin II de M&M


3.4.- Estructura ptima de capital

uno no considera el efecto de los


impuestos y en la proposicin dos s
los considera?
Porqu razn se denomina Teora

3.4.1.- Teora esttica de la estructura de

Esttica? Qu factores deben

capital
3.4.2.- Estructura ptima de capital y costo

accionistas? Qu efecto tiene con


relacin al costo de capital?
Porqu razn M&& en su proposicin

3.3.- Estructura de capital y costo de


capital accionario

alterar los rendimientos de los

considerarse en la estructura ptima


5

de capital

de capital? A qu tipo de dificultades


financieras se enfrentan los

3.4.3.- Dificultades financieras

administradores al disear la estructura


ptima de capital?
Qu encontraron en 1994 los

3.5.- Estructuras de capital observadas

investigadores de Ibbotson
Asciate,inc. el estudiar las estructuras
de capital en E.U.A.?
Para el caso de Mxico cual es el

3.6.- Revisin del proceso de quiebra


3.6.1.- Liquidacin y reorganizacin
3.6.2.- Costos derivados de la quiebra

proceso que se sigue para declarar


7

3.6.3.- Medidas para evitar la quiebra

una quiebra? Cules son los costos


asociados con la quiebra? Se pueden
tomar medidas para evitar la quiebra,
Cules?

D) ASESORAS EN LNEA.

TEMARIO DETALLADO

NM. DE ASESORAS EN LNEA


(HORAS)
2

3.- Apalancamiento financiero y poltica de


estructura de capital
77
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3.1.- Dilema de la estructura de capital


3.2.- Efecto del apalancamiento financiero
3.3.- Estructura de capital y costo de capital
accionario
3.4.- Estructura optima de capital
3.5.- Estructuras de capital observadas
3.6.- Revisin del proceso de quiebra

UNIDAD 4 Dividendos y poltica de dividendos


OBJETIVO.- Al trmino de la unidad el alumno definir el trmino poltica,
clasificar los dividendos que pagan las empresas, analizar el proceso de
pago de dividendos, Concluir sobre el efecto del pago de dividendos y el
valor de la empresa.
4.1.- Dividendos en efectivo y pago de dividendos
Dividendos: Pago que se realiza a los propietarios de una empresa, con
base en las utilidades de la misma, bajo la forma de efectivo o de acciones.
El trmino dividendo generalmente se refiere al pago en efectivo con base en
la utilidad neta generada por la empresa.
Se dice que los accionistas son los beneficiarios residuales de las
operaciones de la empresa, esto quiere decir que una ves que se han
cubierto todas las obligaciones contractuales con los flujos de caja
generados en el ejercicio social, los accionistas tienen derecho a recibir los
beneficios que les corresponde, de acuerdo a su participacin accionaria.
Si se realiza un pago con fuentes distintas de las utilidades retenidas
actuales o acumuladas, entonces recibe el nombre de distribucin, en lugar
de dividendo.
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C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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Clasificacin de los dividendos.

Dividendos

Regulares en
efectivo

Extra
s

Especiales

De liquidacin

Dividendo regular en efectivo: Pago en efectivo realizado por una empresa a


sus accionistas, generalmente cuatro veces, en el ejercicio social.
Dividendos Extra: Pago en efectivo adicional al pago regular en efectivo por
una nica vez.
Dividendos especiales: Es inusual y se dan por una nica vez y no pueden
repetirse
Dividendos de liquidacin: Quiere decir que una parte del negocio o la
totalidad de los activos de la empresa han sido vendidos
El efecto del pago en efectivo de los dividendos reduce los flujos de efectivo
y de las utilidades retenidas, no as en el caso de los dividendos de
liquidacin cuyo efecto se refleja en la reduccin del capital.
En cualquier caso el reparto de las utilidades mediante dividendos
proporcionales a la participacin de cada accionista en el capital social, ser
aprobado por la asamblea general de accionistas (LGSM).
Cuando se declara el dividendo se convierte en una deuda para la empresa y
el proceso para hacerlo efectivo es como sigue:
a.- Fecha de declaracin: La Asamblea de accionistas declara un pago de
dividendos.
79
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b.- Fecha de exdividendos: Es la fecha en la que el vendedor de una


accin se reserva el derecho de mantener los dividendos.
c.- Fecha de registro: Los dividendos declarados son distribuidos entre
aquellas personas que sean accionistas registrados en esta fecha
especfica.
d.- Fecha de pago: El cheque de pago de dividendos es enviado a los
accionistas registrados.
Maneras de expresar los dividendos:
1).-

Dividendos por accin: es un dividendo en efectivo.

2).-

Rendimiento por dividendos: como un porcentaje del


precio de mercado.

3).-

Razn de pago de dividendos: como un porcentaje de la


utilidad neta o de las utilidades por accin.

4.2.- Importancia de la poltica de dividendos


Poltica: Es el proceso orientado ideolgicamente hacia la toma de
decisiones para la consecucin de los objetivos de un grupo
La importancia de la poltica de dividendos esta dada porque representa un
pago en efectivo que todo accionista espera recibir.
Sin embargo se debe decidir entre pagar o invertir dicho efectivo. Por lo que
la poltica de dividendos es el patrn de tiempo del pago de dividendos.
La estrategia consiste en decidir si se paga un gran porcentaje de las
utilidades en dividendos o un pequeo porcentaje (o nada), esto es el
alcance de la poltica de dividendos.
4.2.1.- Dividendos iguales al flujo de efectivo
Suponga que una compaa a 50 aos de fundada, que actualmente tiene
flujos de efectivo de $ 60,000 UM, y sus administradores financieros optan
por liquidarla dentro de tres aos. Cul ser el valor de las acciones dentro
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de tres aos? Cual ser el valor de la empresa? considere que actualmente


se tienen 600 acciones en circulacin y que los accionistas requieren un
rendimiento del 10%.

Po

D3
D1
D2
100
100
100

(1 0.10) (1 0.10)2 (1 0.10)3


(1.10) (1.10)2 1.10)3

90.91 82.64 75.13 248.69


VA 248.69 x 600 149,211.12

Como se puede apreciar el valor de cada accin es de $ 248.69 y el valor de


la empresa es de $ 149,211.12,
4.2.2.- Dividendos iniciales mayores que el flujo de efectivo.
Una poltica alternativa sera que se pagaran dividendos iniciales mayores
que el flujo de efectivo, lo cual no afecta el valor de las acciones, an cuando
se tengan que vender algunos ttulos (acciones o bonos) para financiar dicha
poltica, la razn es que cualquier incremento de dividendos en algn punto
en el tiempo es compensado por un decremento en otro momento, por lo
que el valor del dinero a travs del tiempo es de cero.
4.2.3.- Dividendos caseros
Poltica de dividendos casera: Es una poltica personalmente confeccionada
y creada por los inversionistas individuales, quienes desbaratan la poltica
corporativa de dividendos mediante la reinversin de los suyos o la venta de
acciones de capital.
El inversionista puede imponer una poltica de dividendos casera, por medio
de la compra o venta de acciones segn los rendimientos esperados de su
inversin.

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Los accionistas tienen la opcin de reinvertir automticamente una parte o la


totalidad de sus dividendos en efectivo en acciones de capital, esto se
conoce como Planes automticos de reinversin de dividendos.
4.3.- Factores que favorecen un pago mnimo de dividendos.
El socio de una empresa espera obtener un rendimiento sobre los
dividendos que le pagan ( RD

Dt 1
) y una ganancia de capital por el valor
Pt 0

de sus acciones en el mercado ( RC

Pt 1 Pt 0
).
Pt 0

Ahora bien los ingresos derivados de los dividendos se consideran un


ingreso personal y est sujeta al pago de impuestos.
Por lo que se refiere a la ganancia de capital, solo pagara impuestos si los
ttulos son vendidos, esto quiere decir que se pagan impuestos cuando se
realiza.
4.3.1.- Impuestos (Ley del Impuesto sobre la renta)
El ttulo II De las personas morales, disposiciones generales dice:
Art. 10 Las personas morales debern calcular el impuesto sobre la renta,
aplicando al resultado fiscal obtenido en el ejercicio la tasa del 32%.
En el Capitulo VIII, De los ingresos por dividendos y en general por las
ganancias distribuidas por personas morales, dice:
Artculo 165. Las personas fsicas debern acumular a sus dems ingresos,
los percibidos por dividendos o utilidades. Asimismo, dichas personas
fsicas podrn acreditar, contra el impuesto que se determine en su
declaracin anual, el impuesto sobre la renta pagado por la sociedad que
distribuy los dividendos o utilidades, siempre que quien efecte el
acreditamiento a que se refiere este prrafo considere como ingreso
82
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acumulable, adems del dividendo o utilidad percibido, el monto del


impuesto sobre la renta pagado por dicha sociedad correspondiente al
dividendo o utilidad percibido y adems cuenten con la constancia a que se
refiere la fraccin XIV del artculo 86 de esta Ley. Para estos efectos, el
impuesto pagado por la sociedad se determinar aplicando la tasa del
artculo 10 de esta Ley, al resultado de multiplicar el dividendo o utilidad por
el factor de 1.4706.
4.3.2.- Rendimiento esperado, dividendos e impuestos.
Una empresa que proporciona un mayor rendimiento mediante el pago de
dividendos, tendr un valor ms bajo que otra que proporcione un
rendimiento bajo la forma de ganancia de capital.
Para facilitar la comprensin de lo dicho, considere que todos los
inversionistas estn sujetos a un rgimen fiscal del 25%; considere dos
empresas A que no paga dividendos y B si.
El precio actual de las acciones de A es de $ 100.00 y se espera que para
el prximo ao sea de $ 120.00, por tanto el rendimiento esperado para los
accionistas de esta empresa es:
Div 20 0.20 20%
P0 100

Si las ganancias de capital no estn gravadas, los rendimientos antes de


impuesto y despus de ellos sern iguales.
Cul ser el precio de las acciones de B si se considera que paga un
dividendo en efectivo de $ 20.00?
El dividendo despus de impuestos es: 20 1 0.25 15 despus de
impuestos. Por lo que el inversionista tendr $ 115.00.
El valor presente de la inversin es

115 95.83
el resultado es el valor de
1.20

mercado de las acciones, lo cual indica que esta empresa vale menos,
debido a su poltica de dividendos.
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El rendimiento antes de impuse es

120 95.83 25.2 %


lo que indica que la
95.83

empresa tiene un costo de capital accionario ms alto, debido a su poltica


de dividendos. (25 % versus 20%)
4.3.3.- Restricciones de dividendos.
La Ley General de Sociedades Mercantiles estipula: Artculo 20.- De las
utilidades netas de toda sociedad, deber separarse anualmente el cinco por
ciento, como mnimo, para formar el fondo de reserva, hasta que importe la
quinta parte del capital social.
Artculo 105.- La participacin concedida a los fundadores en las utilidades
anuales no exceder del diez por ciento, ni podr abarcar un perodo de ms
de diez aos a partir de la constitucin de la sociedad. Esta participacin no
podr cubrirse sino despus de haber pagado a los accionistas un dividendo
del cinco por ciento sobre el valor exhibido de sus acciones.
Artculo 113.- Cada accin slo tendr derecho a un voto; pero en el contrato
social podr pactarse que una parte de las acciones tenga derecho de voto
solamente en las Asambleas Extraordinarias que se renan para tratar los
asuntos comprendidos en las fracciones I, II, IV, V, VI y VII del artculo 182.
No podrn asignarse dividendos a las acciones ordinarias sin que antes se
pague a las de voto limitando un dividendo de cinco por ciento. Cuando en
algn ejercicio social no haya dividendos o sean inferiores a dicho cinco por
ciento, se cubrir ste en los aos siguientes con la prelacin indicada.

Artculo 137.- Las acciones de goce tendrn derecho a las utilidades


lquidas, despus de que se haya pagado a las acciones no reembolsables el
dividendo sealado en el contrato social. El mismo contrato podr tambin
conceder el derecho de voto a las acciones de goce.
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En caso de liquidacin, las acciones de goce concurrirn con las no


reembolsadas, en el reparto del haber social, despus de que stas hayan
sido ntegramente cubiertas, salvo que en el contrato social se establezca un
criterio diverso para el reparto del excedente.
Artculo 139.- En ningn caso podrn las sociedades annimas hacer
prstamos o anticipos sobre sus propias acciones.
En otros pases existe legislacin aplicable al caso del pago de dividendos
por lo que hay que estar pendiente de lo que ordena dicha legislacin.
Adems puede existir legislacin estatal, como es el caso de E.U.A, la cual
prohbe el pago de dividendos con monto mayor a las utilidades retenidas.
4.4.- Factores reales que favorecen un alto pago de dividendos.
La teora nos ilustra que los factores que favorecen un alto pago de
dividendos est en relacin con: El deseo de los inversionista de disponer
de ingresos actuales y la incertidumbre, se basa en dos principios:
a.- El valor descontado de los dividendos cercanos es ms alto que el
valor presente de los dividendos lejanos.
b.- Entre dos compaas que tienen el mismo poder general de
generacin de ganancias y la misma posicin general en la industria,
la que pague el dividendo mas grande, casi siempre vender a un
precio ms alto
Benjamn Gram., David Dodd y Sidney Cottle, citados por Ross et all, Fundamentos de Finanzas
Corporativas, McGraw Hill, 5a, pag. 579

4.4.1.- Deseo de disponer de un ingreso actual.

85
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Todo inversionista piensa en sus flujos de efectivo, y por tanto espera


recibirlos con cierta regularidad, tal es el caso de grupos de personas
retiradas y otros que viven de un ingreso fijo.
Tambin esperan, de su inversin, rendimientos ms altos por dividendo.
Un individuo que prefiera un alto flujo de efectivo actual, y mantener valores
bajos con dividendos, podr vender fcilmente acciones para contar con los
fondos necesarios.
Un individuo que quiera tener un bajo flujo de efectivo actual y conservar
valores altos de dividendos, podr reinvertir los dividendos.
En cualquiera de los dos casos ser necesario considerar los costos
asociados con la compra-venta de acciones, para poder decidir que es lo
ms apropiado.
4.4.2.- Resolucin de la incertidumbre.
Resolver el problema de la incertidumbre para un inversionista es
fundamental y lo hace por medio de pronsticos.
Pronstico: En general es el anlisis de lo que va a suceder en funcin de
los datos que se conocen o de situaciones similares
Los pronsticos a largo plazo tendrn una mayor incertidumbre que de los
de corto plazo.
A los inversionistas les disgusta la incertidumbre, por lo que el precio de las
acciones debe ser bajo en aquellas compaas que pagan dividendos de
poca cuanta, usando la estrategia de pagar dividendos ms altos en fechas
posteriores.

86
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Existe un dicho que dice: Mas vale pjaro en mano que ver cientos
volando, un dividendo en la bolsa del inversor, vale ms que si ste se
encuentra en las arcas de la empresa.
4.4.3.- Beneficios fiscales y legales provenientes de altos dividendos.
Podemos clasificar a los inversionistas en dos categoras: La empresas
grandes y las personas fsicas.
Existen ciertos beneficios fiscales y legales para las empresas grandes ya
que tratndose de inversiones en activos financieros relacionados con otras
empresas del grupo, sus beneficios son exentos de pago de impuestos, an
cuando se consoliden los resultados de operacin de todo el grupo.
No es el caso de los inversionistas que son personas fsicas, an cuando en
algunos casos si tienen algunos beneficios fiscales principalmente cuando
los estados de la economa no son favorables.
La Ley de ISR, seala los lineamentos a que se sujetan los ingresos
obtenidos por concepto de dividendos en sus artculos 10, 11, 165 y 190 en
los que se seala una tasa del 28%, pudiendo hacer retenciones por la
empresa que pague los dividendos y posteriormente deducirlos del pago de
impuestos que debe hacer en forma individual el inversionista.
El efecto del contenido de la informacin, es una reaccin del mercado ante
un cambio en el nivel de pago de dividendos, lo que hace que el valor de la
empresa aumenta, si se conoce que los dividendos aumentan y disminuye si
se sabe que los dividendos son menores.
4.6.- Readquisicin de acciones: una alternativa para los dividendos en
efectivo.
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Readquisicin: Mtodo que se utiliza para pagar las ganancias de una


empresa a sus propietarios, al que se somete un tratamiento fiscal ms
conveniente que el de los dividendos.
Para este efecto la ley general de sociedades mercantiles, en lo relacionado
a las Sociedades Annimas expresa:
Artculo 9o.- Toda sociedad podr aumentar o disminuir su capital,
observando, segn su naturaleza, los requisitos que exige esta Ley.
La reduccin del capital social, efectuada mediante reembolso a los socios
o liberacin concedida a stos de exhibiciones no realizadas, se publicar
por tres veces en el Peridico Oficial en la entidad federativa en la que tenga
su domicilio la sociedad, con intervalos de diez das.
Artculo 134.- Se prohbe a las sociedades annimas adquirir sus propias
acciones, salvo por adjudicacin judicial, en pago de crditos de la
sociedad. En tal caso, la sociedad vender las acciones dentro de tres
meses, a partir de la fecha en que legalmente pueda disponer de ellas; y si
no lo hiciere en ese plazo, las acciones quedarn extinguidas y se proceder
a la consiguiente reduccin del capital. En tanto pertenezcan las acciones a
la sociedad, no podrn ser representadas en las asambleas de accionistas.
Artculo 135.- En el caso de reduccin del capital social mediante reembolso
a los accionistas, la designacin de las acciones que hayan de nulificarse se
har por sorteo ante Notario o Corredor titulado.
Artculo 136.- Para la amortizacin de acciones con utilidades repartibles,
cuando el contrato social la autorice, se observarn las siguientes reglas:
I.- La amortizacin deber ser decretada por la Asamblea General de
Accionistas;
II.- Slo podrn amortizarse acciones ntegramente pagadas;
III.- La adquisicin de acciones para amortizarlas se har en bolsa; pero si el
contrato social o el acuerdo de la Asamblea General fijaren un precio
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determinado, las acciones amortizadas se designarn por sorteo ante


Notario o Corredor titulado. El resultado del sorteo deber publicarse por
una sola vez en el Peridico Oficial de la entidad federativa del domicilio
de la sociedad;
IV.- Los ttulos de las acciones amortizadas quedarn anulados y en su lugar
podrn emitirse acciones de goce, cuando as lo prevenga expresamente el
contrato social;
V.- La sociedad conservar a disposicin de los tenedores de las acciones
amortizadas, por el trmino de un ao, contado a partir de la fecha de la
publicacin a que se refiere la fraccin III, el precio de las acciones
sorteadas y, en su caso, las acciones de goce. Si vencido este plazo no se
hubieren presentado los tenedores de las acciones amortizadas a recoger su
precio y las acciones de goce, aqul se aplicar a la sociedad y stas
quedarn anuladas.
Ahora bien considere el siguiente ejemplo donde la empresa no paga
dividendos, tiene un exceso de efectivo del orden de $ 300,000 UM, una
utilidad neta de $ 49,000 UM, y sin deudas, su balance sera:

Existen 100,000 acciones en circulacin por lo que el valor de mercado de


c/u es

1'000,000 10
100,000

Las utilidades por accin


La razn precio/utilidad es:

49,000 0.49 c/u


100,000

10 20.4
0.49
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La compaa tiene dos opciones para usar su excedente de efectivo:


1. Pagar un dividendo extra

300,000
3 Unidades monetarias por accin
100,000

2. readquirir acciones

300,000 3 Unidades monetarias por accin


10
Cualquier poltica que se tome el nuevo balance ser como sigue:

Si se opta por pagar dividendos las acciones en circulacin tendran un valor


de:
700,000 7 Unidades monetaria c/u
100,000

Un dividendo en efectivo no afecta la riqueza de los accionistas si no existen


imperfecciones.
Considere la inversin original de un inversionista de $ 1000 en 100
acciones, el valor de sus acciones antes del pago del dividendo era de $
10.00 c/u, ahora su valor es de $ 7.00 la diferencia corresponde al dividendo
que recibi o sea $ 300 mas 700 es igual a su inversin original de $ 1,000
Unidades monetarias.
49,000
En esta caso la Utilidades por Accin (UPA) = 100,000 0.49

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La razn Precio Utilidad (PU) =

7 14.3
0.49

Un accionista con 100 acciones no se vera afectado, suponga que vende 30


acciones su posicin ser:
Efectivo

10 x 30

$ 300

Acciones

70 x 10

$ 700

Total

$ 1,000
49 ,000
7
70 ,000

Las Utilidades por Accin (UPA) son:


La Razn Precio-Utilidad es:

10
14.3
0.70

Las utilidades por accin aumentan al disminuir el nmero de acciones en


circulacin, la razn precio-utilidad permanece igual al caso anterior.
En los ejemplos vistos podemos apreciar que en un mundo sin impuestos y
sin costos por transaccin, una readquisicin de acciones y un dividendo en
efectivo son iguales.
En un mundo real hay algunas diferencias contables debido al efecto de los
impuestos y los costos de transaccin.

En el caso de readquisiciones la empresa solo pagara impuestos si:


1).-

Opta por hacer una venta

2).-

Si obtiene una ganancia de capital

En el caso de dividendos en efectivo, los impuestos son a cargo de la


persona fsica (accionista) quin recibe, como un ingreso, el dividendo en
efectivo.
4.7.- Dividendos de acciones y particin de acciones.
91
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Dividendos en acciones: Pago realizado por una empresa a sus propietarios,


bajo la forma de acciones, que disminuye el valor de cada accin en
circulacin.
Particin de acciones: Incremento del nmero de acciones en circulacin de
una empresa, sin ningn cambio en el capital de los propietarios.
Ambas situaciones tienen los mismos efectos para la empresa y los
accionistas, el tratamiento contable no es el mismo, depende de dos
circunstancias:
a) La distribucin sea una particin de acciones o un dividendo en
acciones.
b) La magnitud del dividendo en acciones.
Los dividendos en acciones menores del 20 o 25%, reciben el nombre de
pequeos dividendos en acciones.
Dividendo en acciones grande, es el nombre que reciben los dividendos en
acciones mayores a 20 o 25%.
Ejemplo de dividendo en acciones bajo:

Capital contable antes del dividendo:

92
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Clculo de los derechos


Accionesen circulacin 10,000 10
Acciones nuevas
1,000

Quiere decir que por cada 10 acciones que se posean, se tiene derecho a
una accin nueva.
Despus de repartir el dividendo la cuenta de capital se ajusta como sigue:

Clculo del supervit de capital: Valor de mercado de una accin menos


valor a la par, multiplicado por el nmero de acciones nuevas, ms saldo
inicial: ((66 1)(1000)) 200,000 265,000
Clculo de las utilidades retenidas: Saldo inicial menos valor de mercado
por accin multiplicado por el nmero de acciones nuevas.
290,000 (66 x 1000) 224,000

Podemos apreciar que el saldo de capital contable, es igual en ambos casos.


La participacin de acciones se expresa como una razn, por ejemplo una
participacin de 3 por dos acciones, quiere decir que un accionista recibe

93
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una accin adicional por cada dos que posea, por tanto equivale a un
1

dividendo del 50% 2 0.50

En el caso de los ejemplos que vemos, suponga que se decreta una particin
de dos por uno, que quiere decir que un accionista recibir 2 acciones
adicionales por una que posea, por tanto el nmero de acciones se duplicar
como sigue:
2 x 10,000 20,000 acciones

El valor de las acciones se reduce a $ 0.50 debido a que se duplica el nmero


de acciones en circulacin.
10,000 0.50
20,000

Por tanto las cuentas de capital quedan como se mostr originalmente


(pgina 95), lo nico que ha variado es el nmero de acciones y su valor.
La particin de acciones y los dividendos por accin pueden:
1.- No causar efecto alguno sobre el valor de la empresa.
2.- Incrementar el valor de la empresa
3.- Disminuir el valor de la empresa
No se puede determinar sencillamente cul de las tres relaciones es la que
persiste.
ACTIVIDADES DE APRENDIZAJE

TEMA

LIBRO

AUTOR

4.1

Ross et all

NOMBRE DEL
LIBRO
Fundamentos

EDITORIAL

PG.

McGraw-Hill

568-572

94
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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4.2

572-576

4.3

576-579

de Finanzas

4.4

579-584

corporativas

4.5

585-589

4.6

590-598
Cmara de
Diputados

Ley General
de Sociedades

D.O.

Toda

Mercantiles

ACTIVIDADES DE EVALUACIN
A) CUESTIONARIO DE AUTOEVALUACIN
Marque con una X en el parntesis correspondiente la respuesta correcta.
Pago que se realiza a los propietarios de una empresa, con base en las
utilidades de la misma, bajo la forma de efectivo o acciones
Beneficio

Ganancia

Utilidad

Dividendo

(X)

Los beneficiarios residuales de las operaciones de la empresa son los


95
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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Accionistas

(X)

Acreedores

Gobierno

Proveedores

Si se realiza un pago con fuentes distintas de las utilidades retenidas


actuales o acumuladas, entonces recibe el nombre
Prorrateo

Distribucin

(X)

Adjudicacin

Particin

Los dividendos se clasifican en: Regulares en efectivo, Extra, De liquidacin


y
Exclusivos

Diferenciados

Especiales

(X)

Personales

Al pago en efectivo realizado por una empresa a sus accionistas,


generalmente cuatro veces, en el ejercicio social, se le llama dividendo
________ en efectivo.
Regulares

(X)

Uniformes

Normales

Habituales

El pago en efectivo adicional al pago regular en efectivo por una nica vez,
se le conoce como dividendo
96
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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Raro

Extra

(X)

Magnfico

Corriente

A los dividendos que son inusuales y se dan por una nica vez y no pueden
repetirse, se les llama
Exclusivos

Diferenciados

Especiales

(X)

Originales

Dividendos de liquidacin: Quiere decir que una parte del negocio o la


totalidad de los activos de la empresa han sido
Adjudicados

Cedidos

Traspasados

Vendidos

(X)

El efecto del pago en efectivo de los dividendos reduce los flujos de efectivo
y de las utilidades retenidas, no as en el caso de los dividendos de
liquidacin cuyo efecto se refleja en la reduccin del
Capital

(X)

Patrimonio

Tesoro

Riqueza

En cualquier caso el reparto de las utilidades mediante dividendos


proporcionales a la participacin de cada accionista en el capital social, ser
aprobado por la asamblea general de accionistas, lo dice la Ley
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C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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ISR

LGSM

(X)

LMV

LGTOC

Cuando se declara el dividendo se convierte en una deuda para la empresa y


el proceso para hacerlo efectivo es como sigue: Fecha de declaracin, fecha
ex dividendo, fecha de registro, y fecha de
Abono

Canje

Pago

(X)

Anticipo

Cuando la Asamblea de accionistas declara un pago de dividendos, es la


fecha de
Revelacin

Proclamacin

Informacin

Declaracin

(X)

Fecha de ex dividendos: Es la fecha en la que el vendedor de una accin se


reserva el _________ de mantener los dividendos.
Derecho

(X)

Permiso

Albedro

Privilegio

Los dividendos declarados son distribuidos entre aquellas personas que


sean, en esta fecha especfica, accionistas
Anotados

98
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Registrados

(X)

Reconocidos

Identificados

El cheque de pago de dividendos es enviado a los accionistas registrados,


en la fecha de
Aniversario

Ingreso

Pago

(X)

Registro

Las diversas maneras de expresar los dividendos son: a) Dividendos por


accin, b) ____________ por dividendos y c) Razn de pago de dividendos.
Producto

Interes

Ganancia

Rendimiento

(X)

Es el proceso orientado ideolgicamente hacia la toma de decisiones para la


consecucin de los objetivos de un grupo.
Poltica

(X)

Estrategia

Habilidad

Mtodo

Decidir si se paga un gran porcentaje (un pequeo o nada) de las utilidades


en dividendos es decisin de la administracin y se conoce como:
Poltica

Estrategia

(X)
99
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Habilidad

Mtodo

Dividendos iguales al flujo de efectivo: Suponga que una empresa tiene un


flujo de efectivo de $ 80,000 los administradores consideran que es
necesario liquidarla dentro de 2 aos. Cul ser el valor de las acciones
dentro de dos aos? Cul ser el valor de la empresa si consideramos que
actualmente tiene 1,000 acciones en circulacin? los inversionistas
requieren un rendimiento del 20%

(Realice los clculos necesarios)

Diga si una poltica alternativa de pagar dividendos mayores que el flujo de


efectivo, afecta o no el valor de las acciones.
Si

Quin sabe

No

(X)

No se

Un inversionista, por medio de la compra o venta de acciones, segn los


rendimientos esperados de su inversin, puede imponer una poltica de
dividendos
Artificial

Natural

Ordinaria

Casera

(X)

Qu se calcula con la formula RD

Dt 1
?
Pt 0

Rendimiento del dividendo

(X)

Ganancia de capital

Rendimiento esperado

Ganancia esperada

100
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Si se desea calcular la ganancia de capital de una accin se usa la formula


RD

Dt 1
Pt 0

RC

Pt 1 Pt 0
Pt 0

(X)

Pt 1 Pt 0
RC
Pt 0
RT

Dt 1
P Pt 0
t 1
Pt 0
Pt 0

Para efecto del ISR, los ingresos derivados los dividendos se consideran un
ingreso personal y esta sujeta al pago del impuesto, para el
Empresario

Beneficiario

Accionista

(X)

Capitalista

Un individuo que prefiera un alto flujo de efectivo actual, y mantener valores


bajos con dividendos, podr _______ fcilmente acciones para contar con
los fondos necesarios.
Ceder

Negociar

Ofrecer

Vender

(X)

Un individuo que quiera tener un bajo flujo de efectivo actual y conservar


valores altos de dividendos, podr _____________ los dividendos.
Reinvertir

(X)

Refinanciar

101
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Recapitalizar

Recostear

B) TRABAJOS PRCTICOS, DOCUMENTALES Y/O DE INVESTIGACIN


1.- Investiga en la Ley del Impuesto sobre la Renta vigente sobre la
obligacin de pago de impuestos y tasa, sobre los ingresos percibidos
por dividendos y Qu sucede si se reinvierten? Qu sucede si se
liquida la empresa?
2.- Investiga sobre la obligacin que tiene la empresa de retener un
porcentaje por cuenta del accionista para el pago de impuestos, y qu
documento debe expedir para acreditar el pago.
3.- Investiga que porcentaje debe pagar el accionista, por los ingresos de
dividendos.
C) FOROS DE DISCUSIN

TEMARIO DETALLADO

NUM. DE

PREGUNTAS

FORO
Explique por qu razn es importante
4.- Dividendos y Poltica de dividendos

el establecimiento de una poltica de


dividendos en las empresas.

4.1.- Dividendos en efectivo y pago de

Cmo se clasifican los dividendos?

dividendos

Cul es el efecto de pagar dividendos

102
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ms altos que el flujo de efectivo?
4.2.- Importancia de la poltica de
dividendos

Para un inversionista qu es ms
importante

recibir

dividendos

en

efectivo o acciones?

4.3.- Factores reales que favorecen un


pago mnimo de dividendos

Qu efecto tiene el que la empresa


recompre acciones en circulacin?

4.4.- Factores que favorecen un alto pago


de dividendos

4.5.- Establecimiento de una poltica de


dividendos

4.6.- Readquisicin de acciones

D) ASESORAS EN LNEA

TEMARIO DETALLADO

NM. DE ASESORAS EN LNEA


(HORAS)
2

4.- Dividendos y Poltica de dividendos


4.1.- Dividendos en efectivo y pago de
dividendos
4.2.- Importancia de la poltica de dividendos
4.3.- Factores reales que favorecen un pago
mnimo de dividendos
4.4.- Factores reales que favorecen un alto
103
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pago de dividendos
4.5.- Establecimiento de una poltica de
dividendos
4.6.- Readquisicin de acciones

GLOSARIO.
UNIDAD 1

UNIDAD 2

UNIDAD 3

UNIDAD 4

BIBLIOGRAFA BSICA.

NM.
1
2

AUTOR
Ross, Stephen A.:Westerfield
Randolph W., Jaffe Jeffrey
Van Horne, James C.

NOMBRE DEL LIBRO


Finanzas Corporativas 5 Ed.,
Mxico, 2000
Administracin financiera, 9 Ed.,
Mxico, 1993

EDITORIAL
McGraw Hill
PHH

104
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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BIBLIOGRAFA COMPLEMENTARIA.

NM.
1
2

AUTOR

NOMBRE DEL LIBRO

Brealy,Richard A., Steward C.,

Fundamentos de Finanzas

Myers y Marcus, Alan J.

Corporativas, Mxico, 1997

Brealy,Richard A., Steward C.,

Principios de Finanzas

Myers y Marcus, Alan J.


Contreras Ignacio, Drban

Corporativas, Mxico, 1999

Salvador, Palacn Jos Ma., Ruz


Ramn.
Ross, Stephen A.:Westerfield

Randolph W., Jordan Bradford D.

Casos Prcticos de Finanzas


Corporativas, Mxico, 1997

EDITORIAL
McGraw Hill

McGraw Hill

Fundamentos de Finanzas
Corporativas, 5 Ed., Mxico,

McGraw Hill

2001

En las siguientes paginas anota tus dudas u observaciones surgidas en


cada una de las unidades para posteriormente las aclares por los diferentes
medios de comunicacin.
Unidad I.

Unidad 2

105
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

UAEM SISTEMA DE EDUCACIN A DISTANCIA


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ADMINISTRACIN DE INVERSIONES DE CAPITAL Y FINANCIAMIENTO.

Unidad 3.

Unidad 4

106
C. P. Jos Lus Vargas Snchez

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ADMINISTRACIN DE INVERSIONES DE CAPITAL Y FINANCIAMIENTO.
Gua de estudio para la asignatura de . (para C.P. o L.A.), es una edicin de la Facultad de
Contadura, Administracin e Informtica de la Universidad Autnoma del Estado de Morelos, se
termino de imprimir en Septiembre del 2008, Tiraje 50 ejemplares. Responsables: L.A.P Carlos
Pastrana Gmez, Director de la Facultad. L.I. Dora Irma Barrios Alvarado, Jefa del Departamento
del Sistema de Educacin a Distancia de la FCAeI. L.I. Vctor Manuel Flores Gutirrez,
Responsable de de Logstica Informtica del SEAD de la FCAeI.
Correo Electrnico: sead_fcaei@buzon.uaem.

107
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