Gmez, D., Jurado, J. ( 2001 ) . Project Finance.

En Financiacin global
de proyectos : Project finance (pp.16-48)(230p.). Madrid : ESIC. (C20832)

Captulo 1

Project Finance

l. Conceptos bsicos.
1.1. Definicin y descripcin.
1.2. Caractersticas esenciales.
1.3. Razones para su utilizacin.
1.4. Ventajas.
1.5. Desventajas.
1.6. Breve evolucin histrica.
1.7. Sectores de aplicacin.
1.8. Otras definiciones.
2. Situacin actual.
2.1. Financiacin privada de las
infraestructuras pblicas.
2.2. Por dnde va cada continente en
Project Finance.
3. Formas de Project Finance o asimilados.
3.1. Clasificacin desde la ptica de las
Sociedades Vehculo del Proyecto.

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

l.

17

CONCEPTOS BSICOS

Muchos nos preguntamos por qu debemos usar el ingls en la terminologa

financiera habitual. La respuesta en el caso del Project Finance es sencilla: la traduccin directa y literal a nuestra lengua no explica su significado. Para el castellano, la versin de "financiacin de proyectos sin recurso" es la ms cercana descripcin de lo que Project Finance representa, pero sigue siendo corta. Esta razn
nos lleva cuando aparece el trmino a no traducirlo, considerando que es la mejor
manera de hacerlo comprensible y aplicable a situaciones existentes en los mercados.
Las prximas pginas reflejan los conceptos bsicos que manejaremos en el
entorno de estas operaciones. Trataremos de ilustrar las definiciones con ejemplos
prcticos sencillos, ms difciles a medida que nos referimos a estructuras financieras complejas.

1.1.

DEFINICIN Y DESCRIPCIN

Existen varias definiciones ya escritas -casi todas en ingls- que describen qu

es Project Finance adecuadamente. Sin embargo, antes veremos qu no es Project
Finance, tratando con esto de delimitar su concepto.
Definitivamente, Project Finance no es financiacin de proyectos
Este trmino abarca no slo al Project Finance, pues incluye varias y numerosas formas o herramientas de financiacin posibles. As ocurre por ejemplo con la
prefinanciacin hipotecaria de un proyecto inmobiliario de una gran constructora,
o con el leasing aplicado a la explotacin de una flota de vehculos dentro de una
empresa.
La financiacin de un proyecto puede realizarse de varias maneras, desde la
aportacin de capital del promotor o firmas interesadas en el proyecto, pasando
por combinaciones de fondos propios y crditos de diversa factura. Y puede en

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PROJECf FINANCE (Financiacin global de proyectos)

ocasiones terminar por usar la herramienta del Project Finance si el proyecto es

suficientemente bueno para permitirlo.
Un proyecto financiable puede ser reparar una carretera, comprar un avin o
construir una planta de fertilizantes. Para cualquier compaa, su financiacin puede obtenerse de sus propios accionistas o endeudando su balance. O puede crear
una nueva firma que realice y financie el proyecto. Sin embargo, es frecuente en las
empresas querer controlar muy directamente sus proyectos, lo que lleva a tenerlos
incluidos en el grueso comn de sus actividades, a pesar de no tener capacidad econmica para financiarlos directamente. La llamada "financiacin corporativa", a
diferencia del Project Finance, aun permitiendo financiar igualmente los proyectos,
comporta todos los beneficios y los costes completos para la firma o corporacin
que pone los fondos y recaba los prstamos para financiar esos proyectos, recibiendo a cambio sus rendimientos pero teniendo que pagar las deudas contradas
con independencia de los resultados positivos o negativos de en un proyecto. La
garanta de devolucin es total: se responde de las deudas impagadas con todo el
patrimonio que muestre el balance societario.
En su nivel ms simple, Project Finance proporciona financiacin a activos,
como por ejemplo un puente. Sera construido para una compaa creada al efecto utilizando los crditos que un grupo de bancos ofrecera. El promotor del proyecto es una firma constructora (o un gobierno, un ayuntamiento, etc.) interesada
en ejecutar la construccin, que crea una sociedad especfica para realizarlo. La
sociedad incluira, adems de a la promotora-constructora, a otros accionistas que
quisieran ser parte del proyecto, como meros inversores o por su propia estrategia
de negocio.
Esta nueva compaa, previo estudio exhaustivo y documentacin del proyecto, acude a los Bancos para solicitar financiacin con la nica garanta de los ingresos que el puente deber generar en el futuro. Con los fondos obtenidos busca, contrata y paga a la firma constructora por la ejecucin del puente. Como an debe
devolver los prstamos, compromete los flujos de caja que obtiene por la explotacin del puente, los peajes, como garanta de la deuda. El pago depender de los
ingresos por peajes del puente en un nmero prefijado de aos, una vez el Banco
financiador apruebe un detallado estudio inicial que le permita reducir el riesgo
financiero que asume con este proyecto.
Si la compaa que inicialmente promueve este puente quisiese acometer el
proyecto con su sola financiacin corporativa, en muchos casos el puente no llegara a realizarse por falta de capacidad econmica o excesiva asuncin de riesgo por
una sola compaa.
Una vez en explotacin, la compaa constructora del puente deber ir pagando sus deudas al Banco contra todos o parte de los fondos que anualmente obtenga por peajes. Pagados los crditos, la sociedad especfica que explota el puente
tendra varios aos de explotacin por delante, con los que remunerar adecuadamente al capital que invirti como accionista. Para la constructora que promovi el

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

19

negocio, adems del beneficio tpico de su sector al construir el puente, supone

recibir un beneficio adicional va dividendo si se consigue mantener rentable la
explotacin del proyecto.
Muchos ejemplos financieros imaginativos caben dentro de la financiacin de
un proyecto. La herramienta del Project Finance es una de las alternativas aplicables ms interesantes, siempre que de un primer anlisis se concluya que resulta
interesante su uso.
Acotado lo que no es a travs de un primer ejemplo, vamos ahora a definir lo

que s es Project Finance:

Project Finance es una herramienta o modalidad de financiacin para un

proyecto basada nica y exclusivamente en los recursos generados por el
propio proyecto, de manera que sus flujos de caja y el valor de sus acti
vos puedan responder por s solos como garanta de reembolso de la
financiacin recibida, aun en los peores casos predecibles tcnica o econmicamente que pudieran ocurrir durante la vida del proyecto.

Si queremos garantizar la financiacin slo con la caja el proyecto, lo primero

que debemos pensar antes de aplicar esta herramienta es que tal proyecto deber
ser "\liable, entendido como generador de fondos ms que suficientes para pagar las
deudas contradas. Debe descartarse la idea del Project Finance como la solucin
financiera de cualquier proyecto. Slo si no se consigue financiacin de otra manera se recurrir al Project Finance. Y un proyecto viable, rentable, con sentido
comercial y oportunidad de mercado puede realizarse mediante una financiacin
va Project Finance.
Existe n en el mundo pocas ocasiones en que slo los flujos de caja de un proyecto sirvan como nica garanta para los financiadores, que siempre buscarn la
cobertura de todas las situaciones de riesgo que puedan prever. De ah la dificultad
del Project Finance qumicamente puro, pues adems del flujo de caja siempre
habr alguna garanta o recurso colateral al que se deba acudir para cubrir alguno
de los riesgos predecibles.

Muy frecuentemente, el Project Finance, ms que una financiacin sin

recurso (o con recurso de los prestamistas para cobrar sus deudas tan solo
a los fondos que el proyecto genera, y no al promotor ni a terceros), es
una financiacin con recurso limitado (o con recurso de los prestamistas
para. cobrar sus deudas a los fondos que genere el proyecto, y adicionalmente a algo, un activo, o alguien, un accionista o proveedor u operador,
etctera).

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PROJECf FINANCE (Financiacin global de proyectos)

Muchas veces sta es la forma con la que un proyecto viable consigue financiarse. Se cubren riesgos que afectan al posible impago de las deudas contradas
buscando algn tipo de garanta colateral, distinta y adicional a los flujos de caja
que el proyecto genera, por si ocurriese el peor escenario posible. Siendo puristas,
en un Project Finance la financiacin no debera estar garantizada por el patrimonio ni la capacidad econmica de las firmas que lo promueven o que participan
directa o indirectamente en el proyecto (ver Captulo 2, apartado 3. Participantes),
sino tan solo por el dinero que produzca el proyecto.
Cuando un proyecto determinado, aun pudiendo en teora llevarse a trmino,
presenta riesgos elevados que nadie parece querer o poder cubrir, no lograr financiarse. Ni siquiera la promesa de altos rendimientos podr convencer a inversores,
bancos, exportadores, proveedores, compaas de seguros u otros participantes con
inters en el proyecto.
Muchos profesionales piensan en Project Finance ms como una herramienta
de gestin del riesgo que como elemento de financiacin . No existe financiador que
le dedique ms tiempo al estudio de una operacin que el requerido para ofrecer
los fondos bajo una estructuracin tipo Project Finance.
Project Finance, como herramienta de gestin del riesgo, es un sistema
para financiar proyectos basados en el anlisis y la identificacin de los
riesgos que conllevan, que debern ser asignados por quien se decide a
usar este sistema entre Los participantes en el proyecto.

Los flujos de caja del proyecto soportarn el riesgo financiero principal, que es
la devolucin de los fondos prestados y su remuneracin. Otros riesgos comunes a
los proyectos son las catstrofes y el llamado riesgo pas (el riesgo por el que causas polticas causen el impago de la deuda, o impidan el pago en la prctica), cuyo
anlisis debe demostrar que pueden ser soportados por compaas aseguradoras a
cambio del pago de una prima; o el riesgo '<le mercado, por el que la venta del bien
o servicio que produce el proyecto debe estar suficientemente asegurado respecto
al proyecto, lo que estudian los clientes de sus bienes o servicios para ver si soportan el riesgo con contratos de compra a largo plazo generalmente favorables a sus
intereses; o tambin el riesgo de la materia prima necesaria para que el proyecto
genere el bien o servicio que vende, y que podra soportar un proveedor interesado al que se le ligue al proyecto mediante un contrato de suministro a largo plazo.
La idea de ver los riesgos existentes y gestionar quin puede ocuparse de ellos es
de mxima importancia para quien quiera entender qu subyace a un Project
Finance.
A efectos aclaratorios, veamos definiciones de otros profesionales sobre Project Finance:

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

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La financiacin de proyectos intensivos en capital en los que el pres

tamista mira principalmente a las ganancias y los flujos de caja como
fuente bsica de repago, y a los activos como colateral de los prsta
mos1
Financiacin de un proyecto sin recurso, o con recurso limitado a los
socios, cuya amortizacin de capital y pago de intereses se realiza con
Jos casbftows generados por el propio proyecto2
La aportacin de deuda para la financiacin de un activo cuyos finan
dadores acceden a limitar sus recursos o garantas a tales activos espe
cficos o a la compaa especfica de proyecto que los desarrolla3

Para terminar con esta definicin, tan solo una observacin. Pese a los anlisis
detallados y esmerados del proyecto y gestiones de riesgos que hemos ido mencionando, los mayores fiascos desde la poca del Cid Campeador -de nuestro ejemplo
en la Introduccin- han ocurrido entre financiadores y promotores de proyectos
que al principio creyeron ser aptos y elegibles para utilizar la herramienta del Project Finance. Uno de los ejemplos ms problemtico conocido de la ltima dcada
resulta muy ilustrativo: Eurotnel, la ejecucin y explotacin ferroviaria privada
bajo el Canal de la Mancha, con todos sus retrasos, fallos tcnicos y peticiones de
fondos reiteradas infinitas veces a accionistas y banqueros.

1.2.

CARACI'ERSTICAS ESENCIALES

Las lneas bsicas que identifican una estructura bajo la herramienta de Project Finance ("PF" a partir de ahora) las hemos identificado en 10 apartados. Sin
embargo, cada proyecto presentar elementos propios y diferenciales, lo que de
hecho hace diferente a cada PF del siguiente. La enumeracin que sigue agrupa las
caractersticas comunes que permiten pensar que sea financiable usando el PF
como herramienta.
1. Presentacin bajo un proyecto adecuado, viable y rentable por s solo.

2. Generacin de flujos de caja ms que suficientes para atender el pago de

la deuda principal y la remuneracin a los fondos prestados (Bancos) o
aportados (inversores), tanto en la moneda local como en las divisas con
que se.financia.

Jos Manuel Araluce Larraz, "Mdulo financiero", EOI, 1998.

BSCH, Divisin de Banca Corporativa, "Financiaciones estructuradas", 2000.
Freshfields, octubre 1998.

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PROJECT FINAN CE (Financiacin global de proyectos)

3. Definicin coherente del proyecto, independiente de cualquier otra actividad de los participantes, que permita predecir razonablemente el periodo en el que se irn realizando los flujos de caja que produzca, idealmente estables en el tiempo.
4. La independencia del proyecto se plasma en una forma jurdica consecuente, una nueva sociedad, que en PF se conoce como Sociedad Vehculo del Proyecto (SVP) y que adopta formas como Consorcio, UTE, AlE,
Sociedad Annima, etc. (ver Captulo 2, apartado 7. Fiscalidad). La SVP
es una sociedad especfica e independiente, creada para la gestin del proyecto, responsable de contratar su ejecucin, obtener financiacin, controlar su evolucin, pagar las deudas y remunerar a los accionistas.
5. La SVP es dominada por los inversores accionistas, con personalidad jurdica a menudo diferente a la de los promotores iniciales interesados en el
proyecto, que busca y a quien se le presta la financiacin complementaria
a los fondos propios de los accionistas.
6. Generalmente, la SVP es la titular de los activos del proyecto, quien debe
gestionar su mantenimiento y buen uso y quien velar por defender su
mximo valor. La SVP firmar la cadena de contratos necesarios para la
construccin, suministro, operacin, mantenimiento y venta de los productos del proyecto.
7. En un PF puro, los accionistas - y los promotores en su parte de aportacin- slo arriesgan su aportacin de capital, si bien la mayora de los PF
no son puros y terminan por aadir garantas colaterales a los flujos de
caja (recurso limitado).

8. Fuerte inversin inicial requerida por el proyecto, con fondos propios

escasos (se suelen realizar habitualmente operaciones que tienen entre un
15% y un 35% de su inversin financiado con recursos propios, el resto
deuda) y un periodo largo de desarrollo para alcanzar la adecuada rentabilidad.
9. Elevados costes de anlisis y estudios previos, inelsticos respecto al mnimo invertido, pues las horas de anlisis en cada PF son relativamente
independientes del importe o inversin total que requiera el proyecto.
Esto implica que los PF deban tener un tamao y rentabilidad mnimos
para que puedan soportar este alto coste de anlisis. Los proyectos muy
pequeos no pueden ejecutarse con esta herramienta.
10. Elaboracin de un memorndum informativo o dossier completo con
toda la documentacin necesaria, que empaquete el proyecto y sus caractersticas y lo haga vendible a inversores y financiadores, locales y mundiales.

CAPTULO 1: PROJECf FINANCE

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stas son caractersticas comunes a los proyectos. Sin embargo, cada sector
concreto, por ejemplo energa o infraestructuras, aade sus particularidades en la
utilizacin o estructuracin bajo PF. As, a las Sociedades Vehculo de Proyecto del
sector energtico, especficas para desarrollar proyectos como plantas de energa
elctrica, tienen una denominacin tpica en su sector: Independent Power Producers (o sociedades independientes de produccin de energa).

1.3.

RAZONES PARA SU UTILIZACIN

Un proyecto viable no siempre tiene sentido bajo esquemas de PF, pues no es

una herramienta barata. He aqu una serie de razones por las que s vale la pena
utilizarlo:
-

Permite distribuir el riesgo entre los varios participantes del PF en vez de

slo en una sociedad interesada en la realizacin del proyecto (una promotora agrupa a varios accionistas que aportan los fondos de la SVP: inversores financieros y estratgicos, fondos de inversin, constructores, contratistas, proveedores, capital-riesgo, organismos multilaterales, participaciones
estatales-regionales-municipales, operadores, consumidores del producto o
servicio de la SVP ...).

Las cifras de inversin que suponen los grandes proyectos haran que casi
ningn inversor pudiera acometerlos y casi ningn financiador querra acumular tanto riesgo con una firma (construir una nueva refinera puede costar 2.000 millones de dlares; tratemos de imaginar cuntos interesados
podran invertir y financiar esta cifra contra el balance de la propia firma).

Contablemente se saca la financiacin fuera del balance del promotor.

Quien se endeuda es la SVP como "propietaria" del proyecto; el promotor
no compromete la calidad de su balance y la posibilidad de pedir deudas
directamente para l (muchos Estados no quieren sobreendeudar sus cuentas pblicas con la remodelacin y ampliacin de aeropuertos, pero los promueven como SVP privadas se endeudan a cambio de gestionarlos durante largos periodos, prestando un servicio pblico controlado, rentable y que
revierte tras el periodo estipulado sin que las cuentas del Estado promotor
se vean afectadas).
En muchos pases en donde no es posible financiar a muy largo plazo al no
poder ser asumido por el mercado local, un buen proyecto que tiene sentido tras un largo periodo de maduracin slo puede existir como PF, pues
la financiacin disponible hara que el proyecto no fuese rentable con deuda a medio plazo. Algunos proyectos consiguen una calificacin crediticia
mejor que la compaa o el pas promotor, obteniendo deuda a 10-15 aos,
lo que logra que un proyecto bien estructurado sea rentable; la firma o el

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PROJECf FINAN CE (Financiacin global de proyectos)

pas por s mismos slo obtendran en mercado financiacin a 5-10 aos,

que con las condiciones bancarias de inters y comisiones lgicas no permitiran que "salieran los nmeros". Es el caso de Petrleos de Venezuela,
PDVSA, que en una emisin de bonos garantizando su pago off-shore
(fuera del territorio del pas), en cuentas fuera del Estado, donde revierten
ingresos de contratos con compradores extranjeros a largo plazo de venta
de petrleo, ha sido calificada mejor que el propio Estado venezolano.
Para el mismo plazo de emisin ha conseguido un mejor tipo de inters que
emisiones pblicas. Tambin podra haber obtenido un mayor plazo de
devolucin de la deuda.

1.4.

Proyectos viables de muchos sectores bien estructurados bajo PF y con un

memorndum vendible atraen inversores y financiadores en organismos
multilaterales (Banco Mundial, Corporacin Financiera Internacional,
Bancos de Desarrollo regionales ... ) que sirven de pauta y catalizador para
la financiacin completa por el resto del mercado, y que no se atraeran de
otra forma (en sectores como el de infraestructuras y pases no desarrollados, PF es la -nica?- manera de que el proyecto recaude fondos siempre
que los analistas de un organismo multilateral le hayan dado su visto bueno). Aunque creciente, la participacin de estos organismos an no es sencilla de conseguir, implica un largo estudio de los riesgos que asuman como
financiadores y, adems de viabilidad econmica, suelen exigir otros fines
paralelos de carcter social y desarrollo del pas del proyecto.

Existe un auge mundial del PF en muchos gobiernos que desean y promueven este tipo de proyectos, debido a polticas de reduccin del gasto
pblico. Se busca mayor participacin de la iniciativa privada y de la financiacin privada de servicios pblicos, con polticas de privatizacin, financiacin de las infraestructuras pblicas, aumento de concesiones administrativas, desarrollo de peajes en sombra, etc.

VENTAJAS

A estas alturas del libro tal vez tengamos ya formada una opinin propia acerca de las ventajas que el PF posee. Alguna de ellas llevan aparejada una desventaja paralela. Otras casi estn obligndonos a utilizar el PF ante un proyecto que
cuente con ellas. Seguimos la estructura del Instituto de Crdito Oficial (ICO)
planteada en sus conocidos Cuadernos.

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

a)

Para los promotores

-

Permite a quien promueve el proyecto financiarse fuera de balance.

El promotor mantiene su calidad crediticia al no endeudarse, lo hace

la SVP.

Las empresas pueden acometer inversiones en uno o ms proyectos

que no podran afrontar de otra forma, pues sus balances no lo soportaran.

El riesgo de inversin lo comparten el promotor y los accionistas.

Los promotores pueden dedicar su capacidad para endeudarse a otras

actividades distintas a la de la inversin del proyecto.

El promotor puede obtener mayor rentabilidad y control del proyecto.

La financiacin del proyecto puede tener mayor plazo o mejores condiciones de inters que si el promotor la gestionase directamente.

En ocasiones se consiguen estructuras fiscales eficientes que mejoran

el tratamiento que obtendra el proyecto bajo ~nanciacin tradicional.

b) Para las instituciones financieras

-

Ofrece a los financiadores mejor cobertura del riesgo al no concentrarlo

solo en la firma promotora (riesgo empresa) sino en la diversificacin de
accionistas e interesados en el proyecto (riesgo proyecto).

El volumen de anlisis requerido presenta los proyectos ms controlados y evaluados del mercado, con gran conocimiento de su gestin
en cada fase.

El rendimiento que se puede obtener en PF es superior al que produce la financiacin tradicional, donde la competencia obliga a precios
reducidos.

La imaginacin financiera en PF permite contar con productos novedosos que exportar, durante un tiempo casi en exclusiva, a otros negocios bancarios.

El volumen e inversin elevados y el alto nivel de los anlisis posibilita la sindicacin y reparto del riesgo entre varias entidades financiadoras.

25

26

e)

PROJECf FINANCE (Financiacin global de proyectos)

Para los Estados y entidades pblicas

-

Independiza la capacidad de endeudamiento del desarrollo econmico del pas. El Estado no endeuda su "balance", obtiene financiacin
para acometer proyectos necesarios para el desarrollo econmico, con
recurso solo a fondos que genera el proyecto, no a Presupuestos
Generales del ao.

Ofrece financiacin privada de bienes pblicos que terminan por

revertir pasado un plazo al Estado, sin acudir a inversin directa del
Estado.

Permite un control de proyectos pblicos por las instituciones y su

comparacin con los proyectos pblicos existentes para replicar las
mejoras que la iniciativa privada consiga en los ejecutados bajo PF,
transmitiendo eficiencia del sector privado al pblico.

Utiliza el conocimiento y los modos de gestin privados que complementa as los puntos fuertes de la gestin pblica en el resultado final.

1.5.

DESVENTAJAS

Muchas son las ventajas pero comportan tambin algn inconveniente:

- Elevado coste, dada la cantidad de partes intervinientes, la complejidad del proceso y el volumen de documentacin necesario, con asesores y analistas de cada participante. Todo ello puesto por escrito en
documentos contractuales.
-

Numerosos riesgos que analjzar ante la creacin de una nueva sociedad, la SVP. Un proyecto que comienza desde la nada con fase de construccin y fase de explotacin, uno o varios pases participantes, financiacin desembolsada al principio que debe esperar aos a que el
proyecto comience a dar rendimientos, entre muchos otros posibles.

El disef.o del PF es a menudo difcil debido tanto al nmero de riesgos como de participantes, lo que complica la gestin posterior del
proyecto.

El tiempo de estructurar estas operaciones (pensar en cmo llevarlo

a la realidad, plasmarlo por escrito y obtener los fondos en el mercado) es alto, no menos de seis meses desde el inicio del estudio, y habitualmente en torno a un afio, si las condiciones del mercado no lo
retrasan.

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

27

Normalmente es imperativo la existencia del "recurso limitado", que

cubra algunos riesgos identificados mediante colaterales va garantas
especficas, aunque sea temporalmente, acuerdos financieros o contractuales paralelos o plizas de seguros.
Obtener claridad y transparencia en la relacin entre las partes y su
concrecin escrita genera conflictos permanentes dentro y fuera de
los participantes, escollos que suelen ser los ms difciles de superar
en la redaccin y ejecucin del PF, y a veces con ordenamientos jurdicos implicados de varios pases.

1.6.

BREVE EVOLUCIN HISTRICA

Durante buena parte de los aos 70 y en los primeros aos 80, el mundo relacionado con el PF estuvo dominado por las actividades petroleras, prcticamente
las nicas con un volumen significativo de prstamos bajo PF. Su impulso vino
determinado por la crisis del petrleo de 1973, tiempo en el que muchos pases y
compaas se lanzaron a desarrollar exploraciones (mar del Norte, toda Latinoamrica, etc.) que les permitiesen poseer sus propias fuentes ante el encarecimiento
mundial de los precios.
Inmediatamente otros sectores se dieron cuenta de sus posibilidades. La
expansin del PF en los aos 80 vino de la mano de la minera, las infraestructuras
para el transporte del petrleo, los transportes en general como aviones y barcos,
autopistas y puertos.
Los aos 90 conocen la consagracin del PF. La lista que sigue agrupa a los
ms significativos: Plantas de energa elctrica, tneles, puentes, aeropuertos,
petroqumica, industrias pesadas, aviacin civil y militar, carreteras con peajes...
Los ltimos cinco aos acogen un elevado desarrollo en telecomunicaciones y
cable, actividades de medio ambiente como plantas de tratamiento de residuos o
de aguas, centrales elctricas y grandes proyectos inmobiliarios. Hace aos que las
constructoras de complejos residenciales u hoteleros crearon promotoras inmobiliarias encargadas de tales proyectos. As desligan e l riesgo de fracaso de la promocin del resto de actividades constructoras. Esta figura es tan cercana al PF, que
algunas grandes promociones se realizan hoy bajo PF, en una modalidad muy similar a la pura financiacin de activos.
Hasta hace relativamente poco tiempo apenas se utilizaba en Espaa. Las
entidades financieras tenan departamentos de PF, pero no amortizaban su coste.
Los proyectos que primero atrajeron esta tcnica fueron los de infraestructuras,
energa y medio ambiente.

PROJECf FINAN CE (Financiacin global de proyectos)

28

Entre las primeras operaciones de volumen realizadas bajo PF en nuestro pas

estn la central elctrica de gasificacin de carbn en ciclo combinado de 335
Mwatts por Elcogas en Puertollano, Aguas de Vigo, Cogeneracin de General
Motors en Zaragoza, Planta de Residuos de Matar, etc., con importes que obligaron a sindicar los prstamos entre varias entidades financieras. Una de las operaciones ms conocidas del ltimo lustro est relacionada con Altos Hornos de Vizcaya, su paso por la Corporacin Siderrgica Industrial (CSI), la estructuracin de
la Acera Compacta de Bizkaia (ACB) y la constitucin y salida a Bolsa de Acerala, proceso que tuvo a Schroeder como asesor financiero inicial.
Los proyectos vinculados a la exportacin espaola no comienzan a contar con
el PF hasta que las grandes constructoras espaolas inician su expansin latinoamericana entrados los aos 90, con carreteras, aeropuertos y todo tipo de infraestructuras. Prcticamente en paralelo, Telefnica y el grupo Repsol han estudiado
estas operaciones en sus inversiones exteriores como alternativa a su entrada en
Latinoamrica.
Siguiendo al mercado, ingenieras, fabricantes y proveedores de bienes de
equipo, y la mayora de las empresas exportadoras espaolas, se estn encontrando con los esquemas de PF en alguna de sus variantes desde China hasta Sudamrica. No es casualidad que sea Latinoamrica el mercado con mayor nmero de
operaciones teniendo presente las entidades financieras que han acompaado la
expansin espaola en este continente.

IMPLANTACIN DEL PROJECT FINANCE

SECTORES INVOLUCRADOS
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Fuente: Prez H errasti, 1 ("Project Finance", Ediciones 2010) y adaptacin propia.

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

1.7.

29

SECTORES DE APLICACIN

La evolucin histrica anterior nos ha presentado el grueso de los sectores en

donde se est aplicando esta herramienta. Sin embargo, su mayor concentracin se
produce en los sectores que se detallan a continuacin:

l.

Energa
Generacin y distribucin de electricidad

2.

3.

4.

Produccin y distribucin de petrleo y gas

Minera

Industria pesada

Energas renovables

Infraestructuras
-

Transporte general (autopistas, aeropuertos, puertos, tneles, puentes, presas, canalizacin fluvial)

Medios de transporte (metro, trenes TAV, aviones y barcos)

Plantas de tratamiento y distribucin de aguas

Plantas de reciclaje y tratamiento de residuos

Comunicaciones
-

Telefona fija y mvil

Satlites y nuevas tecnologas con alta inversin

Comunicacin por cable

Otros sectores
-

Complejos hoteleros

Parques de diversiones y temticos

Petroqumica (refineras, plantas derivadas tras la refinera)

Plantas de tratamiento, almacenamiento y distribucin de gas

Minera 1 siderurgia con materias primas internacionales (oro, cobre, plata,

aceros ... )

Desalinizadoras, etc.

30

1.8.

PROJECf FINANCE (Financiacin global de proyectos)

OTRAS DEFINICIONES

En esta seccin tratamos de exponer conceptos que se utilizarn en el resto del

libro, de la forma ms simplificada posible .

1.8.1. Financiacin "sin recurso" frente a "con recurso limitado"

La financiacin sin recurso est en la base de la definicin de lo que es un PF
puro. El riesgo del accionista se limita exclusivamente a su participacin en el capital de la sociedad vehculo del proyecto (SVP). Completa financiacin sin recurso
implica que el prestamista slo puede basarse en el flujo de caja de los proyectos
financiados y en el valor de sus activos, sin contar con ningn otro tipo de apoyo
externo o garanta colateral para la recuperacin de lo que prest.
Este tipo de financiacin qumicamente pura es difcil de encontrar en el mercado. Lo normal es tener algn recurso a algo o alguien o al menos algn recurso
que est limitado. Este recurso estar muy claramente definido, delimitado y documentado. Los accionistas pueden ofrecer garantas limitadas a la fase de construccin del proyecto. Los contratistas de construccin responden hasta un lmite en
importe y plazo de las garantas derivadas en lo que afecte a la correcta produccin
con lo construido. O garantizar que si el flujo de caja cayese por debajo de un mnimo preestablecido durante la vida del PF, el promotor o un tercero involucrado (un
operador o gestor contratado del proyecto) cubriran el dficit hasta dicho mnimo,
con carcter anual y slo en los aos deficitarios. Fuera de estas garantas colaterales, el resto del PF es sin recurso.

1.8.2. Comparacin entre Corporate Finance, Asset Finance

y Project Finance
Corporate Finance, o financiacin de la empresa, es la necesaria para acometer las actividades decididas por la firma con la que se responde de su devolucin
en base al valor que los prestamistas otorgan a la empresa, por lo que el patrimonio total se encuentra comprometido, es decir, existe un "recurso completo" contra el balance de la firma y su patrimonio.
Asset Finance, o financiacin de activos, representa la forma de adquisicin de
activos en base al valor del propio activo como elemento para el pago de los prstamos que lo financian. El sector ms representativo es el inmobiliario, en donde
se llega a que el nico recurso de los prestamistas sea el activo, sin comprometer a
la empresa que lo posee ms que en su posible prdida en caso de impago. La tasacin de activos limita la financiacin disponible respecto a su valor de mercado, por
lo que no es prctico cuando la necesidad de financiacin sea superior a la tasacin.

CAPTULO 1: PROJECT FINAN CE

31

Project Finance, financiacin sin recurso en su estado puro, slo se fija en los
flujos de caja generados con los activos y, si el proyecto estudiado es lo suficientemente atractivo, podra no tener en cuenta ni siquiera el valor de los activos a la
hora de desembolsar los fondos. Un claro ejemplo lo constituyen las refineras, con
un precio de construccin muy superior a su valor como activo inmobiliario aisladamente, y por tanto difcil de financiar en base a este valor construido.

1.8.3.

Requisitos mnimos para estudiar un Project Finance

Entendemos que, aun siendo los mnimos comunes, no suelen ser los nicos:
-

Posibilidad de constituir una sociedad independiente del promotor propietaria de los activos del proyecto, que llamamos la sociedad vehculo del
proyecto (SVP), que pueda asumir en nombre de socios y promotores el
desarrollo y liderazgo del proyecto.

Posibilidad de desarrollar contratos potenciales entre los involucrados en

el proyecto, diferentes segn el sector en que nos encontremos, que entre
los ms relevantes seran:
constitucin jurdica de una SVP independiente,

contrato con proveedores de suministro de materia prima al proyecto,

contrato con clientes para la compra de producto(s) final(es),

contrato de construccin de precio fijo,

1.8.4.

contrato de operacin y mantenimiento,

contrato de concesin administrativa,

convenio de financiacin,

contratos de seguros,

garantas pblicas o privadas si las hubiere,

etctera.

Capacidad de estimar un anlisis tcnico-financiero mostrando la previsin

de un flujo de caja mnimamente predecible, suficiente y rentable, con los
principales riesgos pre-identificados y acotados, que permitan suponer
razonablemente tal flujo de caja a largo plazo, para presentarlo de forma
creble al mercado en general y al mercado financiero en particular.

Qu es

a) Flujo de caja (cashflow) predecible: dinero disponible en cada ejercicio,

basado en el beneficio anual despus de pagar intereses e impuestos, y

32

PROJECf FTNANCE (Financiacin global de proyectos)

sumando el importe de las amortizaciones y provisiones, que queda libre

para atender al pago de las fuentes de financiacin. Devuelve la cuota de
principal prestado que corresponda y remunera con dividendos a los fondos propios de la SVP. Su prediccin debe ser posible en base a distintos
escenarios de anlisis -optimistas, neutros, pesimistas- que incluso en los
casos ms adversos debe mostrar un flujo de caja mnimo con el que responder a la deuda.
b) Magnitud del proyecto: importe mnimo de inversin en el que un PF tiene sentido. Debido a los gastos de estudio, anlisis, abogados, Bancos... ,
independientes al tamao del proyecto, proyectos internacionales por
debajo de 4.000/5.000 millones de pesetas no es sencillo que soporten este
fuerte coste inicial; para proyectos locales (con mercado y financiacin
local) el importe mnimo estara entre 1.000/1.500 millones de pesetas, ya
que alguno de los costes como el anlisis y cobertura del riesgo pas, abogados y contratos plurinacionales, etc., no se producen. El mximo importe a financiar puede ser tan elevado como su viabilidad y rentabilidad permita.
e) Volumen financiero: consecuencia de la magnitud del proyecto es la necesidad de un volumen de financiacin elevado, que en muchos casos obliga
a una cofinanciacin o sindicacin de la deuda entre varias entidades
financieras.
d) Rentabilidad mnima: el riesgo empresarial se toma con el objetivo de
ganar dinero, por lo que la rentabilidad exigida debe ser acorde con el riesgo. Para financiadores, a travs de un margen sobre el tipo de inters elevado - habitualmente basado en el LIBOR (London Interbanks Offered
Rate) o la tasa interbancaria usada para prstamos entre bancos. Para los
accionistas, con remuneracin va dividendos mayor que si destinan los
fondos a inversiones financieras directas. En PF adecuados, con riesgos
bien soportados y en un pas desarrollado de primera lnea (pas de la
OCDE en general), se debe exigir al menos un 5% anual ms de renta
para los accionistas frente a la alternativa de un depsito bancario directo
sin apenas riesgo (basado en estadsticas sobre salidas a Bolsa de nuevas
empresas en los EE.UU. realizadas en los ltimos 75 aos).
e) Elevado apalancamiento (alta proporcin de la deuda respecto a los fondos propios en el balance de la SVP): bajo PF es normal encontrar SVPs
con fondos propios que oscilan entre un 10 y un 40% del coste total invertido en el proyecto. Sin embargo, lo habitual es aportar en torno a un 25%
o 30%. Elevado apalancamiento implica un alto uso de deuda en PF para
completar la financiacin del proyecto no cubierta con fondos propios.
Con un porcentaje menor en fondos propios, los accionistas apalancan la
nueva compaa con un alto porcentaje de financiacin ajena. El objetivo
es maximizar la rentabilidad para el accionista. Se basa en suponer que el
proyecto es capaz de obtener una rentabilidad superior al coste de la deu-

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

33

da externa que asume, por lo que una vez pagada sta, el saldo que quede
para el accionista maximiza su retorno respecto al capital que invirti, producindole elevadas rentabilidades. Obviamente, si el proyecto no llega a
alcanzar una rentabilidad superior al coste de la deuda, no debera realizarse, estara trabajando siempre solo para los financiadores, no queda un
saldo atractivo para los accionistas.
f)

Duracin adecuada: los proyectos analizados en PF suelen tener un largo

periodo de maduracin, son rentables y viables, pero necesitan un mnimo
de aos para comenzar a producir la rentabilidad adecuada. Obtener
financiacin a largo plazo es uno de los problemas del PF, a veces resuelto si participan organismos multinacionales como el Banco Mundial o sus
agencias.

2. SITUACIN ACTUAL
Traemos a esta seccin qu est ocurriendo recientemente en PF con una lista selectiva de proyectos, con ejemplos presentados geogrficamente, por continentes y sectores. La especial relevancia del sector pblico en cualquier pas se
explica brevemente a continuacin. De los proyectos clsicos tales como plantas de
energa, tratamientos de agua o residuos, telecomunicaciones o industriales, estamos pasando al desarrollo de centros comerciales, temticos y de ocio, al desarrollo de energas alternativas (elica, residuos vegetales o animales... ), a crceles y a
hospitales en los ltimos aos.

2.1.

FINANCIACIN PRIVADA DE LAS INFRAESTRUCTURAS PBLICAS

La concurrencia de restricciones presupuestarias de los Estados y la necesidad

de desarrollar las infraestructuras de los pases han hecho que aparezcan modelos
de concesin administrativa con apoyo bsicamente en peajes y cnones de los
usuarios pblicos (los ayuntamientos que utilizan el agua de una depuradora privada) y de los usuarios privados (los automviles en las concesiones de autopistas).
En los pases desarrollados, especialmente en aquellos que hemos tenido que converger con los restrictivos criterios de Maastricht para la entrada en la Unin Europea con obligada reduccin del dficit pblico, la tendencia de estas polticas nos
han acercado al PF. Algn Gobierno, como Inglaterra, ha afirmado pblicamente
que el Tesoro no financiara nuevas infraestructuras que no se analizasen primero
bajo la financiacin privada y se le presentasen los resultados de tal anlisis 1
Con estos principios se cumplen las condiciones para usar el PF: grandes
inversiones, dificultad de financiarlas con los fondos que se disponen por presu-

The UK's Prvate Finance lnitiative, 1997.

34

PROJECf FINANCE (Financiacin global de proyectos)

puesto, rentabilizacin del proyecto por concesin a largo plazo en manos privadas. Es lgico que los Gobiernos de Espaa y del resto de la OCDE vayan planteando a las constructoras, elctricas, petroleras, telefnicas, que para los proyectos
de infraestructuras que se contemplan bajo pticas sociales, sus futuras infraestructuras se financien con capital privado y bajo esquemas de PF.
Para los primeros 15 aos del nuevo milenio se estima por la OCDE una inversin anual en infraestructuras del orden de 500.000 millones de dlares por ao,
repartidos al 50% entre pases desarrollados y pases en vas de desarrollo 1 El Banco Mundial y sus agencias prevn tasas de crecimiento espectaculares especialmente en el sector energtico, donde se gastara ms del 30% de la inversin anual
de infraestructuras, con especial desarrollo en Asia si sus crisis lo permiten, y se
espera que la financiacin privada aporte un 20% al menos de los fondos necesarios2.

2.2.

POR DNDE VA CADA CONTINENTE EN PROJECT FINANCE

Basndonos en lo que varias instituciones financieras y distintos pases hacen,

se puede anticipar que el auge mundial del PF se presenta en todos los continentes
y sectores sin excepciones. Contando siempre con proyectos viables aun en pases
problemticos.
ASIA

Proyectos en el sector energtico, con centrales elctricas en camino en China,

Filipinas, Tailandia, etc. petroqumica y tratamiento de aguas en Vietnam, red de
saneamiento en las grandes ciudades del continente, sanidad en todos los pases
salvo Japn, desarrollo y construccin de superpuertos y aeropuertos, comunicacin por satlite, autopistas, tneles ... Asia es un continente con posibilidades para
operaciones de PF. Aunque sean financiados, ser bastante selectivo debido al
nmero de oportunidades, el alto importe involucrado y la especial situacin poltica de China.
A ttulo de ejemplo, a continuacin sigue una lista de proyectos significativos
financiados bajo frmulas de PF y algunos Bancos participantes en los esquemas
de financiacin adoptados.

1
2

Informe Anual de la OCDE, 1998.

Informe Anual del Banco Mundial, 1998.

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

35

Asia: Seleccin de proyectos bajo PF (aos 90)

Pas

Proyecto

BlocoiiDstitac

Importe
(Milloaes)

China
China
China

HSBCJindosuez
HSBC/BNP/Paribas IBJ

US0650
US02.200

Hong Kong
Hong Kong
Hong Kong
Indonesia

Laibin 'B' Power Station

Sbajiao 'C' Power Station
Guangzhou-Shenzen-Zhuhai
Superhighway Project
Check Lap Kok Airport
APT Satellite Co.
Air Cargo Terminal
Jawa Power Station

US0800
HKD8.200
US0232
HKD9.000

Indonesia
Filipinas
Tailandia
Tailandia
Hong Kong
Tailandia
China
Filipinas
Indonesia

PT Pramindo Telecom Net

Quezon Power Station
Rayong Oil Refinery
Star Refinery
Westem Harbour Thnnel
Bangkok Airport Tollway
Oaya Bay 1&11
Sual Coal Fired Stations
Paiton Energy

HSBC
IBJ
Hypo /C.Lyonnais
Hypo llndosuez/IBJ
Hypo /BNP/Sanwa/CSFB
lndosuez/C.Lyonnais
Hypo /BNP/lndosuez
Hypo/BNP
Hypo /BNP/Indosuez
BNP/Paribas/IBJ
HypoBank
BNP/Paribas
BNP
BNPIParibas/lndosuez
BNP/CSFBIParibas/OPIC/
US- Jexim Indosuez/IBJ
BNP/IBJ
BNP/Paribas
BNP
BNP
Oeutsche/Citi
BoA/Tokai/CSFB
CSFB
Paribas
Paribasllndosuez
Paribas
Paribas/IBJ
Paribas
lndosuez
Indosuez
Indosuez
Indosuez/ ANZ
IBJ

Tailandia
Malasia
Indonesia
Indonesia
China
China
Filipinas
Hong Kong
Indonesia
Indonesia
Malasia
China
Camboya
Tailandia
Laos
Pakistan
China

RegcoPower
Malasia LNG 1&11
Badak LNG H&F
Cilacap refinery
Puqi Coal Fired Power
Meizbou Power
CE Water & Energy
HopeweU Super Highway
Pertamina 6th Liquid Train
Pertamina Jawa Cilacpa Refinery
Petronas Tankers&LNG Expansion
Tanjung Jati 8 Power Statioo
Pbnom Penh Airport
Vinythai PVC Mab-Ta-Phut
Theun Hinboun Cogeneration
Rousb Oii-Fired Power
Sbandong China Power

Hong Kong
Indonesia
Singapur
Tailandia
Filipinas

Black Point Power Station

Gresik Copper Smelter
Shell PCS TPC Refioery
Thai Olefins Co.
Hopewell Coal Based plant

India

Kamataka Power Plant

IBJ/Socit
IBJ
IBJ
IBJ
IFC/JeximiUSexim
AOB/COC
SBC Warburg

Fuente: Publicaciones comerciales de los Bancos mencionados.

uso 1.700
US0350
US0781

uso 1.500

US02.800
HK05.200
US0410
USD3.200
USD 1364
US02.500

uso 590
uso 1.187
uso 1.850
US0633
US0500
US0740
US0372
uso 1.206
US0750
USD686
uso 1.500
USD 1.800
uso 100
US0505
uso 170
US0460
US0800
RMB8.000
US02.500
US0410
uso 1.200
US0720
US0900
uso 130

PROJECf FINANCE (Financiacin global de proyectos)

36

Project Finance en Asia

Experiencia comparada

100%
I'G

BO"k

Gl

60%

Q,

Gl

40%

20%

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1-

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O Garantas Pblicas
O"edito Internacional
11 Bcperiencia en PF

Pais
Fuente: The Chase Manhattan Bank y elaboracin propia.

AMRICA DEL NORTE

Estados Unidos y Canad llevan, junto a Inglaterra, varios aos de adelanto
en la utilizacin del PF. En los ltimos aos, los proyectos ms repetidos son en
cogeneracin y distribucin de energa, autopistas y comunicaciones avanzadas. Lo
natural en las economas avanzadas del mundo.
Amrica del Norte: Seleccin de proyectos bajo PF (aos 90)
Pas

Proyecto

Banco/Instituc.

USA
USA
Canad
USA
USA
USA

Sprint Mobile Phone Net

Foothill Transport Corridor
Kingston Cogeneracin
Indiantown Cogeneracin
Cogen Tec. Power
Alliance Pipeline

USA
USA
Canad
Canad/USA
USA
USA
USA

Calenergy co.
Kemriver
Becancour Aluminium
Pacific Gas Pipeline
Cedar Bay Cogeneration
Oyster Creek Cogeneration
San Joaqun ToU Road

Hypo /BNP/Citi
BNP
BNP
BNP
BNP
Chase/Montreall
Nova Scotia/Greenwich
CSFB/Mellon
CSFB
Paribas
Paribas
Paribas
Paribas
IBJ

Fuente: Publicaciones comerciales de los Bancos mencionados.

Importe
(Millones)

USD 1.900
USD 1.800
CAD 194
USD675
USD550
USD 2.700
USD350
USD643
USD600
USD 1.006
USD525
USD422
uso 950

37

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

AUSTRALIA

Generacin y transmisin de energa y proyectos de telecomunicaciones seguidos de los ms tradicionales como minas, tratamiento de aguas, infraestructuras de
carreteras y aeropuertos, son los proyectos ms comunes de este continente.

Australia: Seleccin de proyectos bajo PF (aos 90)

Proyecto

Bancollnstituc.

Importe
(MUiones)

Australia

Brisbane Airport

BNP/Indosuez

AUD 1.500

Australia
Australia

Melbourne City Link

BNP/Paribas

AUD2.000

Prospect Water Plant

BNP

AUD270

Australia

M2Tollway

BNP

AUD586

Australia

Loy Yang Power A&B

BNP/Paribas/lndosuez

AUD3.902

Australia

Hazelwood Power

Australia

Yalloum Power

BNP
BNP/Paribas

AUD 1.330
AUD 1.950

Papua N.G.

Kutubu Petroleum

BNP

USD324

Australia

Woodside Petroleum

BNPIIndosuez

USD 1.400

Papua N.G.

LihirGold

Paribas

USD750

Australia

Perth Airport Concession

.Indosuez

USD490

Australia

Gladstone Power Station

lndosuevffiJ

AUD 858

Pas

Fuente: Publicaciones comerciales de los Bancos m encionados.

EUROPA

En el viejo continente, con la mayora de pases OCDE, los proyectos bajo PF

se agrupan en infraestructuras -carreteras, puertos, tneles, puentes, ferrocarril,
metro- con toda la implicacin del sector pblico europeo, telecomunicaciones y
energa. Aparecen proyectos significativos igualmente en hoteles, parques de
ocio/temticos, petroqumica y tratamiento de aguas. Tambin se analiza la financiacin del sector agrcola en pases de la antigua Unin Sovitica, la minera y el
sector industrial de Europa del Este, y casi cualquier sector que presente proyectos viables, riesgos asumibles y apoyos y garantas mnimamente adecuadas a tales
riesgos.

PROJECT FINAN CE (Financiacin global de proyectos)

38

Europa: Seleccin de proyectos bajo PF (aos 90)

Pas

Italia
Turqua
Alemania
Alemania
U.K.
Italia
Turqua
U.K.
Alemania
Hungra
Francia.
Francia
U.K.
Suecia
Francia
Portugal
Portugal
Francia
U.K.
Italia
U.K.
U.K.
U.K.
Holanda
Noruega
Eslovaquia
Francia
Blgica
U.K.
U.K.
Polonia
Francia/U .K.
Portugal
Rusia
Rusia
U.K.
Italia
Italia
Thrqua
U.K.
Portugal
Portugal
U. K.
Francia
U.K.
Irlanda
Bulgaria
Francia'
Francia
Francia
Thrqua

Proyecto

Bancollnstituc.

Importe
(Millones)

api Energia Power Station

Birecik Power Station
E-Plus Mobile Phone Network
Eurawasser Water Treatment
Hutchison Mobile Phone Net
lsab Energy Power Station
lzmit Water Supply Facilities
Mercury Mobile Phone Net
Zarubezhgas N.Gas Pipeline
Mll-M15 Tollway
Metrobus Rouen
Roissy Airport Mover
Second Severo Crossing
Arlanda Rail Link
Pont de Normande
Tapada Turbogas
Pego Power Plant
Soprolif Power
Humbcr l&ll Power
Rosignano Energa
Elf
Agip
Amoco
Amoco
BP
Globtel GSM telephony
Bouyges Telecom
Mobistar CeUular Phone
Telewest Commun. Network
Salt End Power Plant
Polkomtel GSM Plus
Eurotunnel
Lisbon Rail
Luke Oil conversion refinery
Russia-Europe Gas Pipeline
Keadby Power Station
LSE Cogeneration Plant
Sarlux Gas Power Plant
Uni-Mar N.Gas Power Plant
Autopista Ml-Al
Autopista Oeste-Rota
Lusoponte acceso Lisboa
Teeside Gas Cogeneration
Soprolif Coa! Fired Power
Medway Gas Fired generation
Aran Energy
Davnya Cement
Cofiroute Concession
Thnel Prado-Carenage
Eurodisney
Hotel Conrad Istanbul

Hypo/BNP
Hypo/BNP/Paribas
Hypo /BNP!lndosuez
Hypo /BNP!Indosuez
HypoBank
Hypo Bank
Hypo /BNP/Jexim
Hypo!IBJ
HypoBank
BNP
BNP/Paribas
BNP
BNP
BNP
BNP
BNP
BN P/Paribas!BEX
BNP
BNP/Paribas!IBJ
BNP/Indosuez
BNP
BNP
BNP
BNP
BNP
BNP
BNP
BNP
BNP/IBJ
UBS/Scbroeders
Deutscbe!Handlowy
Paribas!lndosuez
Paribas
Paribas
Paribas
Paribas!IBJ
Paribas!Indosuez
Paribas
Paribas
BEX/lndosuez
BEX
BEX
lndosuez
lndosuez
Indosuez
IBJ
Santander
Indosuez
lndosuez
lndosuez
lndosuez

LIT853bn
DEM 2.180
DEM2.700
DEM250
GBP 1.200
LIT1.885bn
USD735
GBP1.200
DEM 1.300
FRF2.400
FRF2.700
FRF379
GBP687
SKR 4.500
FRF2.200
DEM 1.150
DEM1.600
FRF 1.200
GBP 1.316
ITL 73lbn
GBPSOO
GBP600
GBP800
USD220
USD 1.100
DEM 216
FRF 15.000
BEF 18.000
GBP 1.200
GBP722
USD450
USD 19.230
USD673
USD 1.500
USD 1.064
USD640
USD800
USD1.240
USD752
USD495
USD675
USD 1.640
GBP795
FRF 1.200
GBP370
USD200
USD220
USD4.000
USD240
FRF2.000
USD 102

Fuente: Publicaciones comerciales de los Bancos mencionados.

39

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

ORIENTE MEDIO y AFRICA

La industria relacionada con materias primas, la minera y los sectores del
petrleo, gas natural y energa han sido los proyectos ms financiados con PF. El
resto se reparte en infraestructuras bsicas, agricultura y telecomunicaciones. En
algunos casos es decisiva la intervencin regulatoria de los gobiernos para llevar a
cabo los proyectos, permitiendo un quasi-monopolio en el sector por la SVP que
realiza el PF.

Oriente Medio y frica: Seleccin de proyectos bajo PF (aos 90)

Pas

Importe
(Millones)

Proyecto

Bancollnstituc.

Omn
Omn
Marruecos
Kuwait

Omn LNG Gas Liquifying

Manah Power
Jorf Lasfar Power
Equate Petrochemicals

Qatar
Qatar
Camern
Nigeria
Ivory
Lbano
Marruecos
Israel
Nigeria
Congo
Qatar
Qatar
Qatar
Omn
Angola

Ras Laffan LNG

Qatargas Upstream
Pecteo Oil Field
Osofield
SIM Telephony
FTLMPhone
Tanger Atlantico Port Project
Cross Israel Highway
Mobil Production
N'Kossa Oil Field
Qafac MTBE Plant
Qafco Ammonia&Urea
Qapco Ethylene& LDPE
Manah Power Plant
Cabinda Concession Sonangol

USD1.350
US03.338
USD785
uso 105
USO 190
USD500
USD 100
US0300
USD 1.100
uso 810
uso 1.700
US0820
USD477
USO 375
US0225

Tnez/Sicilia
Arabia Saudf
Arabia Saud

Transmed. Pipeline Co.

lbo Rushd Basic Industries
Saudi Cbevron

Hypo/BNP/Tndosuez
BNP/Indosuez
BNP
BNP/Sanwa/Citi/
VereinsbanklABC
Morgan/Sumitomo/Chase
BNP/CSFB/Paribas/IBJ
BNP/Paribas/lndosuez
BNP
BNP
BNP/Indosuez
BNP
Chase
Newcourt
CSFB/Chase
Paribas
Paribas
Paribas
Paribas
Paribas
Indosuez/C.Lyonnais/
Vereinsbank
Sanwa/ABN/Generale
Indosuez
ffiJ

IBJ

US0650

US02.000
US0250
USO 1.500

USD825
US0600

uso 1.900

Fuente: Publicaciones comerciales de los Bancos mencionados.

LATINOAMRICA
Plantas de generacin elctrica, tratamiento de aguas y redes de saneamiento,
minera, telecomunicaciones, fertilizantes y sector del petrleo y gas son los pro-

40

PROJECT FINANCE (Financiacin global de proyectos)

yectos ms tratados con PF. La regulacin del sector y su apertura a la propiedad

privada es tan importante para realizar el PF como la viabilidad del proyecto. En
pases como Mxico, Brasil o Argentina hay operaciones de PF en autopistas,
ferrocarriles y aeropuertos, y existen oportunidades en la explotacin de centros
penitenciarios de Colombia, Venezuela o Per. En el Caribe se analizan complejos
hoteleros. La disponibilidad de recursos naturales permite pensar en una utilizacin de las materias primas como base de las financiaciones futuras.

Latinoamrica: Seleccin de proyectos bajo PF (aos 90)

Proyecto

Banco/lnstituc.

Importe
(Millones)

Chile

CoUahausi Copper Mine

Argentina

uso 1.020
USD542

Mxico
Argentina
Brasil
Colombia
Venezuela
Colombia
Brasil
Venezuela

Minera Alumbrera Copper/

GoldMine
Samalayuca 11 Power Station
Aguas Argentinas
Va Nova Dutra
Termobarranquilla Power
Petrozuata
Ocensa Pipeline
Avante! Phone
Jos Fertilizers

Hypo/Lyonnais/ABN/Citi!
Dresdner Sanwa/ANVUBS
Hypo Bank

Mxico
Argentina
Mxico
Brasil
Venezuela
Chile
Puerto Rico
Trinidad&
Tobago
Colombia
Argentina

Cantaren Nitrogen Injection

YPF Petrleo
Ispat Mexicana
Baha Su! Pulp&Paper Plant
Supermethanol Plant
El Abra Copper Mine
Ecoelctrica
Atlantic Amoco LNG
lsland Water Supply
Hidromiel Hidroelctrica
Dock-Sud Central Trmica

Pas

Hypo/Citi!BNP
BNP/Paribas/lndosuez
BNP/Santander
BNP/Citi/Paribas/BBV
BNP/Citi/CSFB
BNP/JEXIM/Paribas
BNP/Santander
Citi!Nations!Santander
Mediocrdito
Citi/Deutscbe
CSFB
CSFB
Paribas
Paribas/Indosuez
Paribas
Paribas
Santander
Paribas
BEX
BEX

USD500
USD4.000
uso 114
USD755

uso 1.450
USD2.100

uso 1.000
uso 1.000
USD 1.000
USD400
USD300
uso 1.430
USD360
USD 1.379
USD625
USD600
USD900
USD425
USD358

Fuente: Publicaciones comerciales de los Bancos m encionados.

ESPAA

En Espaa empezaron realizndose operaciones de cogeneracwn y tratamiento de aguas. El rgimen de concesin en infraestructuras (desde autopistas

41

CAPTULO 1: PROJECT FTNANCE

hasta parkings) est evolucionando hacia PF con peajes, lo que junto a la voluntad
poltica existente nos hace pensar que es el sector de mayor futuro para el PF
domstico, entendiendo por tal aquel capaz de ser financiado por Bancos en moneda local y pagado con ingresos en la misma moneda. El medioambiente tiene excelentes perspectivas, siendo las Plantas de Tratamiento de Residuos Slidos Urbanos (RSU) la primera avanzada de estos proyectos, seguido por las plantas
desalinizadoras. Las futuras operaciones de telefona, cable, parques temticos,
ocio, prisiones, macro-hoteles, superpuertos, ampliaciones de aeropuertos, lneas
de ferrocarril de alta velocidad, nuevos hospitales ... van a gestionarse con PF.

Espaa: Seleccin de proyectos bajo PF (aos 90)

Importe

Proyeeto

Bancollastituc.

Espaa

Aguas de Vigo

Espaa

Elcogas Energa

BNP/Paribas/BEX/
BCH
Barclays/Deutsche/
Paribas/BEXJBBV/
Santander/Swiss Bank/
Chase lndosuez
BNP/BCH/Santander
BCHIBEX/BoA
BEX
BEXJBCH
BEXJBBV/BBKIBCH
Kutxa/Schroeders
BCH
BCH
BCH

ESP 55.00>
ESP4.500
ESP6.00>
ESP7.00>

BCH
BCH

ESP6.00>
ESP8.700

Pafs

Espaa
Espaa
Espaa
Espaa
Espaa
Espaa
Espaa
Espaa
Espaa
Espaa

Airtel Telefona
Sogama reciclaje RSU
Autopista Costa-del Sol
Tirmadrid reciclaje RSU
ACBAcera
Planta Biomasa SGB
1\mel del SoUer
Planta Elica Tarifa
Potabilizador/Cogenerador
Almera
Centro Comercial Alicante

(Millooes)

ESP 18.400

ESP123.400
ESP 280.00>
ESP 33.000
ESP64.00>
ESP25.00>

Fuente: Publicaciones comerciales de los Bancos mencionados.

El mercado espaol de PF an est en desarrollo comparado con el resto de la

OCDE. Los proyectos son pequeos en su mayora (1.000/2.000 millones de pesetas) y suelen tener plazos hasta 15 aos (en otros pases es posible encontrar PF con
25/30 aos). El Banco que gestiona la financiacin de importes pequeos tiene problemas para atraer otros Bancos y sindicar la financiacin. Este importe de los proyectos no permite los mrgenes de beneficios que el PF suele exigir por el riesgo
asumido y los voluminosos anlisis. Para que un Banco tenga xito en el PF espaol debe adaptarse al mercado local y conocerlo, de lo contrario terminar por no
aprobar ni participar en estas operaciones, o por perder dinero en ellas.

3.857 9% 10 12%
407 S%
o 0%
2%
8%
1%
0%

56.957 36% 16 8%
21.569 35%
2 3%
13%
30%
64%
lO%

18.135 2% 20 5%
2 2%
3.221 14%
16%
10%
10%
10%

6L088 13% 43 6%
28.967 21%
7 4%
73%
46%
82%
37%

3.449 6%
3 4%
o 0% o 0%
3%
3%
0%
0%

IL043 7%
5 2%
3.220 S%
2 3%
13%
S%
9%
11%

3.993 0% 35 9%
176 lo/o
9 9%
5%
37%
0%
47%

504
497

858
885

657
1.766

417 26% 210.010 24% 219 13% 187.884 22% 127 8% 83.394 10% 94 6%
175 37% 86.890 34% 38 8% 33.615 13% 20 4% 35.324 14% 19 4%
42%
41%
17%
18%
16%
42%
20%

89.164 18% 107 16% 83.183 17% 49 7%

33J34 24% 11 7% 5.898 4%
8 5%
42%
49%
44%
39%
38%
29%
18%
40%

9.733 24%
6 7%
o 0% 1 8%
S%
3%
11%
3%

63.469 40% 42 20%

28.443 46% 16 23%
19%
30%
33%
42%

19.268 2% 48 13%
5.092 22%
8 8%
22%
9%
6%
21%

N.O

4,821 6%
8 3%
2,961 10%
1 lo/o
6%
9%
8%
5%

MUS$

N.O

17 20%
3 25%
6%
3%

206

260

2(462 3% 262 16%

3.917 2% 91 19%
16%
35%

19A35 4% 60 9%
3J98 2% 23 14%
79%
23%
82%
25%

3S9 1%
o 0%
lo/o
0%

143 0% 32 15%
49 0% 12 17%
1%
12%
1%
13%

2.701 0% 42 11%
361 2%
9 9%
JI%
16%
9%
10%

N.

N.O
MUS$

Total

93.922
23.380
JI%
9%

33 39%
8 67%
7%
6%

19.302 47%
6.284 83%
6%
8%

12
5%
3%

7.586
5%
3%

84 41.152

189
243

634
587

528
546

49.511 6% 496 31% 314.680 37% 1.625 858.447

22.156 9% 132 28% 77.464 30% 473 258.262
4S%
27%
25%
29%
30%

21.444 4% 304 45% 22L476 46% 677 484296

IO.S33 8% 67 42% 55.297 40% 161 137.027
43%
61%
70"->
42%
56%
48%
51%
71%
34%
53%

5.452 13%
89S 12%
11%
4%

1.920 1% 30 14% 24.S38 16% 210 ISK070

740 1% 11 16% 7.237 12% 70 6L258
4%
6%
8%
13%
18%
3%
8%
9%
15%
24%

12.563 1% 111 30% 37.262 4% 371

7.081 30% 43 41 % 7.449 32% 104
2S%
22%
12%
23%
32%
33%
10%
22%

12J02 15% 283 8L007

1.197 4% 126 29.011
4%
17%
9%
2%
27%
11%

MUS$

Energa

8J32 10% 18 6%
2,907 10%
2 2%
16%
4%
13%
2%

MUS$

Trltudeoto agus

L824 2% 111 39%

309 1% 44 35%
7%
42%
8%
48%

MUS$

Puertos

Fuente: Public Works Financing, RCC's, octubre 1997, Volumen 111, 1997, International Major Projects Survey y elaboracin propia.

Proyectados
realizados

COSrEMEDIO
PROYECfO

Proyectados
realizados

TOTAL

45 28%
29%
26%

123 18%

Proyectados
realizados

ASIA

15 18%
o 0%
4%
0%

Q,M.

8S 40%
27 39%
20%
15%

96 26%
33 32%
23%
19%

28.376 98% 16 6%
20,221 70%
2 2%
14%
7%
23%
5%

N.O

25}52 32% 32 11%

2.520 9%
8 6%
14%
25%
7%
40%

MUS$

N.O

MUS$

98 35%
70 56%
24%
40%

N.O

Proyectados
realizados

FRICA &

Proyectados
realizados

EUROPA

Proyectados
realizados

LATINOAMRICA

Proyectados
realizados

NORITAMRICA

ZONA

Aeropaertos

Proyectos en el mundo (1985-1997) bajo la frmula de PF

Ferroarriles'

AatopiltM

(")

'"

"O

0..

5-r:r

!?

n,

i'

21
::S
:""

tn

~
o
'-

CAPTULO 1: PROJECT FINANCE

43

3. FORMAS DE PROJECT FINANCE Y ASIMILADOS

La clasificacin que sigue define la ptica de cmo acta la SVP. Describe qu
se espera que ejecute y cules son sus responsabilidades. La mayora de las veces
las siglas de la definicin se usan directamente en el mercado.

3.1.

CLASIFICACIN DESDE LA PTICA DE LAS SOCIEDADES

VEHCULO
DE PROYECTO (SVP)

Una SVP constituida para desarrollar un proyecto puede ser la encargada (o

busca quien lo haga) de disear el proyecto, construirlo, operarlo, mantenerlo en
propiedad mientras lo opera hasta su traspaso a un Estado o al promotor inicial,
contratar un leasing sobre l, etc. Esto ha llevado a los participantes en PF a tratar
de resumir qu tipo de responsabilidades asume la SVP respecto al proyecto que
promueve, con los trminos que a continuacin se exponen.

3.1.1. BUILD-OPERATE-TRANSFER (BOT)

Una SVP que se constituye para realizar un proyecto en trminos BOT (construir, operar o explotar, transferir), se compromete con un tercero interesado en el
proyecto a:
-

construirlo (build), buscando la SVP la financiacin necesaria;

explotarlo (operate) durante un nmero determinado de aos obteniendo

el beneficio que tal explotacin origine a la SVP, calculado inicialmente
para retribuir a la SVP por lo construido ms el margen de beneficio que
corresponda;

transcurrido el plazo pactado para explotarlo, revertirlo o transferirlo

(transfer) devolviendo la gestin y explotacin --con sus beneficios- a quien
ya es su propietario desde el final del plazo pactado, el Estado o promotor
interesado en su realizacin.
/

Con un BOT, la SVP busca la financiacin de la construccin del proyecto en

el mercado internacional y a~ los fondos propios para completar la financiacin. Con un proyecto viable, su explotacin (o la concesin que otorga el propietario para el que se construy) durante el nmero de aos establecido genera flujos de caja suficientes para atender el repago de la deuda. La SVP se cobra por la
ejecucin con el importe de la financiacin. Hace frente a su devolucin con los
ingresos que genera la explotacin de lo construido. Lgicamente, debe analizarse
el periodo de operacin para que genere no slo la caja para repagar los prstamos,
sino para que exista el margen suficiente de remuneracin a los accionistas de la

44

PROJECf FINANCE (Financiacin global de proyectos)

SVP que aportaron fondos. Pasado el periodo pactado, la gestin pasa a su propietario. Cediendo unos aos la explotacin, no ha tenido que desembolsar ningn
importe para tener la propiedad y recuperar la explotacin.
Este esquema BOT es tpico de las concesiones pblicas en infraestructuras
(autopistas de peaje) o en lo que se llama maquilas. La "maquila" le viene a los
proyectos en los que el suministrador de lo que necesite el proyecto (crudo a una
refinera) es el mismo que la posee en propiedad y el mismo que compra los productos que all se produzcan (gasolinas, diese!, para sus gasolineras y para las plantas que siguen a la refinera). Estando como suministrador, como propietario de la
refinera y como comprador de los productos refinados, el PF emerge para solventar la magnitud econmica del proyecto (construir una refinera).

ESQUEMA CLSICO DE B.O.T.:

CONSTRUCCIN (Build)

ACCIONISTAS
Goronllo do

Aportoc ln
do ctp/tt/

'buena
e:rplottcln

GOBIERNO

.": .. .
~_,_.___.:'-----:-'--......

Conrroto do

concesin

AUTORIDAD
GUBERNATIVA

S VP

CONSTRUCTOR' .. . .
y
:
SUIIINISTRADORIE-S .': ..

..

COMPARtAS

DE
'sEGUROS .

BANCOS
COIIERCIALES

Fuente: Prez Herrasti, l. y Arrieta, T.

3.1.2. Build-Own-Operate-Transfer (BOOT)

Un BOOT, construye (build), posee (own), explota (operate) y transfiere
(transfer). Permite al inicialmente interesado encargar la ejecucin y explotacin
de un proyecto a una SVP constituida para tal efecto sin pagar previamente nada
por ello, pasando a dicha SVP la explotacin de lo construido durante un nmero
de aos determinado suficientes para poder "cobrar" lo ejecutado y devolver con
ello la financiacin.

CAPTULO 1: PROJECTFINANCE

45

La diferencia en estos casos reside en una mayor garanta para la SVP basada
en ser propietaria de lo construido hasta finalizar el periodo de explotacin pactado. Se suele aplicar a las concesiones administrativas de los gobiernos, quienes tratarn de equilibrar su deseo de desarrollar el pas y retomar propiedad y control
cuanto antes y la necesidad de que la deuda sea pagada y los accionistas de la SVP
sean remunerados. adecuadamente. En muchos pases en desarrollo, la legislacin
no permite a las SVP ser propietarias de activos de inters pblico, lo que termina
por orientar el PF a las frmulas BOT anteriores.

3.1.3. Build-Own-Operate (BOO)

Cuando el periodo estimado de vida til de los activos del proyecto que la SVP
va a poseer y explotar coincide aproximadamente con el tiempo de explotacin
necesario para devolver deudas y remunerar a los accionistas de la SVP, no tiene
mucho sentido que se transfiera la propiedad al final. Los Estados que sean promotores iniciales para que se construya y explote un servicio pblico, a veces prefieren que sea la iniciativa privada quien lo preste, siempre bajo su control de calidad, condiciones y precios. E n estos casos, BOOT pierde la T, no se transfiere la
propiedad de activos utilizados de escaso valor al final de la explotacin. Un ejemplo son las plantas de tratamiento de aguas y depuradoras municipales, concedidas
en explotacin a una firma privada, la SVP, durante el periodo que se prev sea utilizable con un mantenimiento normal. En el sector minero, un promotor privado
puede agrupar a varios interesados en explotar una mina en una SVP que es quien
la compra, construye el proyecto y lo explota hasta el agotamiento del mineral.

3.1.4. Build-Lease-Transfer (BLT)

Aunque parezca que la diferencia de BLT con BOT pueda ser pequea, las
consecuencias del BLT en PF son importantes. En BLT, la SVP construye y gestiona un leasing al inicialmente interesado en su construccin, que es quien suele operarla. De acuerdo con el concepto de leasing, con la ltima cuota transfiere la propiedad de los activos explotados. Bajo leasing, el propietario de los activos
"alquila" la planta o el activo financiado, sin perder la propiedad, a cambio de recibir pagos peridicos bajo la forma de cuotas.
La SVP se constituye para construir el proyecto para un interesado, que no le
paga durante su construccin. La SVP se financia para acometer el proyecto. Pero,
y esta es la gran diferencia, la SVP para obtener la financiacin necesaria vende los
activos a las instituciones financieras prestamistas, que son los propietarios. Ya no
lo es la SVP o el promotor o Estado inicialmente interesado.
Los prestamistas propietarios de los activos no se dedican al negocio de explotar proyectos. Lo que hacen es estructurar el PF bajo BLT alquilando Jos activos
construidos en rgimen de leasing al inicialmente interesado. Quien construye es la

46

PROJECT FINANCE (Financiacin global de proyectos)

SVP, son propietarios los Bancos, y alquila como leasing quien al final se queda la
propiedad, con el pago de la ltima cuota.
Las funciones de la SVP quedan desvirtuadas, pues su responsabilidad es slo
construir lo contratado. Slo si se acuerda al principio sus accionistas participarn
en la explotacin. El flujo de caja que produzca el proyecto deber pagar las cuotas de leasing. Para la SVP los Bancos, ms que financiar, han comprado sus activos, pagndolos a la SVP.
Un BLT casi no es un PF. La garanta de pago de las deudas ya no es el flujo de
caja. Este flujo responder en primer lugar, siempre que exista caja para pago de
deudas. Si el proyecto quiebra, los Bancos propietarios tienen otro contrato como
garanta: elleasing. Deber cumplirse por el promotor inicial que "alquila" a los
Bancos propietarios lo construido, independiente de lo que consiga sacar de rendimiento al proyecto. Elleasing se hace sobre un activo de gran valor (un avin, un
equipo industrial...). Estamos ms cerca de la Financiacin de Activos que de un PF.
Presentamos a continuacin formas o variantes especficas de BOT adaptadas
a situaciones particulares, siguiendo denominaciones introducidas por l. Prez
HerrastP.

3.1.5.

Design-Build-Finance-Operate (D BFO)

Esta variante de BOT dentro de PF es utilizada en infraestructuras con peaje

en sombra como las autopistas. El constructor constituye una SVP que se encarga
de disear y construir la infraestructura para el Estado, verdadero propietario de
los activos terminados. La SVP debe financiarse durante la construccin y el periodo de explotacin pactado. Los flujos de caja sirven para repagar financiacin ,
remunerar a los accionistas de la SVP y afrontar el pago de los costes de diseo y
construccin, y vienen del pago peridico del Estado por la utilizacin o trfico de
usuarios que haya sido registrado. Para el Estado no es un peaje privado, los usuarios no pagan directamente. De ah su nombre de peaje en sombra, ya que aunque
el usuario privado no pague, lo hace a travs del Estado con sus impuestos. El
Estado consigue no endeudarse directamente y repartir el pago de la autopista a lo
largo de los aos de explotacin.

3.1.6. Design-Construct-Manage-Finance (DCMF)

Disear, construir, gestionar y financiar, aplicado sobre todo en el sector pblico, con criterios de gestin de la SVP constituida para proyectos BOT similares a
los de un hotel. Ejemplos habituales de un DCMF son las prisiones o los centros
sanitarios. Una SVP disea el servicio a prestar de acuerdo con los deseos expre-

Prez Herrasti, 1., "Project Finance", pgs. 93 y 94, Ediciones 2010, S.L., Madrid, 1997.

47

CAPTULO 1: PROJECT FINAN CE

sos del Estado, le pone precio, lo construye, lo financia y lo gestiona. El Estado responde en estos casos pagando un alquiler por el uso, que son los flujos de caja. En
el caso de los hospitales pblicos (la propiedad es del Estado, quien controla los
parmetros de calidad y precio) el Estado paga un alquiler por cada cama ocupada. Este mismo esquema se usa en los PF de prisiones, en los que el Estado paga
por alquilar para el uso del preso cada cama ocupada. Las finanzas pblicas no se
ven cargadas con nuevo endeudamiento, aunque el presupuesto tendr que soportar el gasto anual de alquiler que corresponda.

3.1.7. lndependent Power Producer (IPP)

IPP se puede traducir como " productor independiente de energa", y es un trmino muy habitual que se encuentra citado en numerosos proyectos.
Aunque no sea paralelo a las clasificaciones de la responsabilidad de la SVP,
queremos aadir esta forma de ser de la propia SVP. Una IPP es una sociedad independiente de proyectos de energa, que es a menudo constituida para construir,
operar y transferir (BOT) una planta de generacin de energa elctrica. IPP es el
nombre que se da a lo que hemos llamado SVP, aplicado a estas plantas del sector
de la energa. Lo ms frecuente es encontrar IPPs que se constituyen como BOO,
BOToBOOT.

FuENTES DE INFORMACIN UTILIZADAS EN EL CAPTULO

1:

Freshfields, Project Finance Anlisis, documento LX982870.157/6+, pgs. 32 a 34,

octubre de 1998.

Publicaciones comerciales gratuitas de cada Banco Comercial citado en el captulo, editadas entre 1997 y 2000.
Project Finance, Infraestructure Finance, Issue 3, pgs. 8 a 48, enero de 1998.
Project Finance, Utilities and Concessions, Infraestructure Finance, Standard &
Poor's, Criteria and Commentary, septiembre de 1998.
Norton Rose, Projects Group, Annual Review 1997 y 1998.
Mdulo Financiero: Project Finance, J. M. Araluce Larraz, EOI, 1995.
Project and Trade Finance, The deals of the year 1997.

Prez Herrasti, 1., Project Finance, Credit Agricole Indosuez, Ediciones 2010, S.L.,
Madrid 1997.
1997 lnternational Majar Prvate Survey, Public Works Financing, RCC's Volume
111, octubre de 1997

48

PROJECT FINANCE (Financiacin global de proyectos)

Jornadas sobre Project Finance y el apoyo pblico a la internacionalizacin del sector de la construccin espaol, lcex y Escuela de Organizacin Industrial, 19
de mayo de 1999.
Araluce Larraz, J. M., Mdulo Financiero, Escuela de Organizacin Industrial,
1998.
Informes de Comercio Exterior: Project Finance, Atrium XXI, Madrid 1999

El Project Finance o Financiacin de Proyectos, T. Garicano Rojas, Instituto de

Empresa F02/231, 1 de octubre de 1996.