PEMBAHASAN

1. Pengertian Opsi
Opsi adalah suatu perjanjian/kontrak antara penjual opsi (seller/writer) dengan pembeli
opsi (buyer), dimana penjual opsi menjamin adanya hak (bukan kewajiban) dari pembeli opsi,
untuk membeli atau menjual saham tertentu pada waktu dan harga yang telah ditetapkan. Opsi
diterbitkan oleh investor untuk dijual kepada investor lainnya, sehingga perusahaan yang
merupakan emitem dari saham yang dijadikan patokan tersebut tidak mempunyai kepentingan
dalam transaksi opsi tersebut. Emitem saham bersangkutan tidak bertanggung jawab terhadap
pembuatan, penghentian, atau pelaksanaan kontrak opsi.
Berdasarkan bentuk hak yang terjadi, opsi bisa dikelompokkan menjadi dua, yaitu opsi
beli (call option) dan opsi jual (put option). Call option adalah opsi yang memberikan hak
kepada pemegangnya untuk membeli saham dalam jumlah tertentu pada waktu dan harga yang
telah ditentukan. Dengan membeli opsi, investor dapat melakukan spekulasi terhadap kenaikan
harga saham tanpa harus mempunyai saham tersebut, dan berharap bisa memperoleh keuntungan
dari kenaikan harga saham tersebut dimasa datang. Put option adalah opsi yang memberikan hak
kepada pemiliknya untuk menjual saham tertentu pada jumlah, waktu, harga yang telah
ditentukan. Investor yang membeli put option mempunyai harapan yang berkebalikan dengan
pemilik call option. Pemegang call option akan berharap agar harga pasar saham pada saat jatuh
tempo berada di bawah harga yang disepakati dalam kontrak kontrak, sehingga pemilik call
option bisa menjual saham tersebut kepada penjual call option dengan harga yang lebih tinggi
dari harga pasar saham bersangkutan.
Terminologi Opsi
Istilah istilah penting yang terkait dengan sekuritas opsi, antara lain : (1) exercise
(strike) price, yaitu harga per lembar saham yang dijadikan patokan pada saat jatuh tempo; (2)
expiration date, yaitu batas waktu dimana opsi tersebut dapat dilaksanakan; (3) premi opsi, yaitu
harga yang dibayarkan oleh pembeli opsi kepada penjual opsi.
Mekanisme Perdagangan Opsi

Sekuritas opsi bisa diperdagangkan pada bursa efek ataupun pada bursa pararel (over-thecounter market). Pada perdagangan opsi ada sejenis lembaga kliring opsi (option clearing
corporation/OCC), yang berfungsi sebagai perantara antara broker yang mewakili pembeli
dengan pihak yang menjual opsi dan bertugas untuk memastikan bahwa masing masing pihak
memenuhi kewajibannya.
Dalam mekanisme perdagangan opsi, pihak penjual call option melalui broker yang
ditunjuk menyerahkan sejumlah saham yang dijadikan patokan kepada OCC, dan pembeli opsi
yang akan melaksanakan call option membeli saham tersebut dari OCC, sehingga transaksi
pelaksanaan opsi dilakukan dengan menggunakan perantara OCC. Selanjutnya investor yang
akan melaksanakan opsi akan menghubungi broker mereka, dan broker tersebut akan
menghubungi OCC untuk melaksanakan opsi tersebut. Kemudian OCC secara random akan
memilih broker yang menjual opsi tersebut dan menunjuk mereka untuk melaksanakan
kewajibannya.

2. Opsi Saham di Bursa Efek Indonesia

Bursa Efek Indonesia (BEI) memulai perdagangan kontrak opsi saham (KOS) pada
tanggal 6 Oktober 2004. KOS merupakan sekuritas yang juga dapat diperjualbelikan antar
investor. BEI mendefinisikan opsi saham sebagai hak yang dimiliki oleh pihak untuk membeli
(call option) dan atau menjual (put option) kepada pihak lain atas sejumlah saham (underlying
stock) pada harga (strike price) dan dalam waktu tertentu. Saham induk yang dipilih adalah
saham yang memiliki tingkat frekuensi perdagangan dan fluktuasi harga yang tinggi, serta
mempunyai nilai kapitalisasi pasar yang besar.
Pada waktu itu, ada lima saham perusahaan tercatat yang menjadi saham induk untuk
perdagangan KOS di BEI: PT Astra International Tbk (ASII), PT Bank Central Asia Tbk
(BBCA), PT Indofood Sukses Makmur Tbk (INDF), PT Telekomunikasi Indonesia Tbk (TLKM),
dan PT. HM. Sampoerna, Tbk (HMSP).
Fungsi BEI adalah memfasilitasi perdagangan KOS yang teratur dan efisien. Untuk
bertransaksi KOS, investor seharusnya memahami minimal bebrapa istilah dasar opsi. Exercise
2

(strike) price adalah harga yang pemegang opsi akan membayar untuk membeli (kasus call
option) atau akan menerima dan menjual (kasus put option) per lembar saham induk jika opsi
dilaksanakan atau saham induk ditebus. Agar mekanisme perdagangan KOS dapat terlaksana
secara teratur dan efisien, BEI menerapkan tujuh strike price untuk masing masing call option
dan put option pada setiap saham induk. Harga penutupan saham induk pada hari sebelumnya
digunakan sebagai dasar penentuan strike price dalam perdagangan KOS.
Expiration date adalah tanggal terakhir opsi dapat dilaksanakan. Jatuh tempo atau hari
berakhirnya setiap seri KOS pada setiap bulan adalah hari terakhir pada bulan bersangkutan.
Option premium adalah harga yang dibayarkan oleh pembeli opsi kepada penjual opsi baik call
option maupun put option. Premium opsi ditetapkan atas dasar per saham. Sedangkan besarnya
kontrak opsi saham di BEI adalah 10.000 lembar saham per kontrak opsi.
Baik pembeli opsi (taker) maupun penjual opsi (writer) adalah para investor. Pembeli
(taker) dan penjual (writer) opsi saham mempunyai harapan yang berlawanan mengenai kinerja
saham induk dan karenanya juga kinerja opsi. Untuk put option, pembeli memperkirakan harga
saham akan turun, sebaliknya penjual memperkirakan harga saham akan naik. Sedangkan untuk
call option, pembeli memperkirakan harga saham akan naik, sebaliknya penjual memperkirakan
harga saham akan turun.

3. Karakteristik Keuntungan dan Kerugian Opsi

Pembeli call option. Karakteristik keuntungan dan kerugian call option sedikit berbeda
dengan karakteristik keuntungan dan kerugian yang akan diperoleh investor jika membeli saham.
Kerugian investor yag membeli call option bersifat terbatas sebesar harga premi opsi, sedangkan
jika membeli saham, kerugian yang diderita investor bersifat tidak terbatas, sebesar selisih harga
saham bersangkutan dibanding harga saham pada awal pembelian. Gambar 1.1 dan tabel 1.1
memperlihatkan perbedaan karakteristik tersebut.

Keu
0ntu
Ker
nga
5
ugia
0n
n

1
0
0
0

1
0
5
0

Pemb
Pembe
Harg
eli li call
a
saha
option
Saha
m
m
XYZ

Gambar 1.1 Profil kerugian/keuntungan pembeli call option dan saham

Harga saham XYZ

Keuntungan(kerugian) untuk:
1)
2)
Pembeli call option
Pembeli saham XYZ
150

1.200

200

1.150

100

150

1.100

50

100

1.050

50

1.000

(50)

950

(50)

(50)

900

(50)

(100)

500
(50)
1) Keuntungan (kerugian) investor pembeli call option = harga pasar saham XYZ - 1000 - Rp 50

(500)

Catatan: Kerugian maksimum pemegang call option adalah sebesar premi opsi = Rp 50
2) Keuntungan (kerugian) yang diperoleh pembeli saham = Harga pasar saham XYZ - 1000
Tabel 1.1 Profil kerugian/keuntungan pembeli call option Vs pembeli saham

Pada gambar 1.1 dan tabel 1.1 di atas tampak perbandingan keuntungan (kerugian)
investor yang membeli call option atas saham XYZ (underlying assets) dan investor yang
membeli saham XYZ. Besarnya keuntungan (kerugian) yang bisa diperoleh kedua investor
tersebut tergantung pada harga saham XYZ pada saat expiration date.
Penjual Call Option. Profil keuntungan (kerugian) penjual call option adalah kebalikan
dari profil keuntungan (kerugian) pembeli call option. Oleh karena itu profil keuntungan penjual
call option pada saat expiration date besarnya akan sama dengan kerugian yang diderita oleh
pembeli call option. Profil keuntungan (kerugian) dari penjual call option dapat dilihat pada
gambar 1.2 berikut ini.

Keu
+
0ntun
5
Ker
gan
5
ugi0
an0

1
0
0
0

1
0
5
0

Pembe
Harg
liPenjual
call
a
option
call
Saha
option
m
XYZ

Gambar 1.2 Profil keuntungan (kerugian) dari penjual dan pembeli call option

Pada gambar 1.2 tampak keuntungan maksimum yang bisa diperoleh penjual call option
adalah sebesar premi opsi. Sedangkan kerugian maksimum yang bisa dialami penjual call option
tidak terbatas karena ditentukan oleh harga tertinggi yang bisa dicapai saham XYZ sampai
dengan expiration date. Apabila keuntungan (kerugian) yang diperoleh pembeli dan penjual call
option dijumlahkan maka hasilnya akan nol, karena kerugian yang dialami penjual call option
merupakan keuntungan bagi pembeli. Perdagangan ini sering disebut zero-sum game.
Pembeli put option. Keuntungan (kerugian) untuk pembeli put option pada saat
expiration date akan dipengaruhi oleh harga saham XYZ di pasar. Pembeli put option akan
mendapatkan keuntungan jika harga saham XYZ di pasar mengalami penurunan. Untuk dapat
melihat profil risiko dan return pembeli put option maka dilakukan perbandingan keuntungan
(kerugian) antara pembeli put option dengan investor yang melakukan short selling terhadap
saham XYZ. Untuk investor yang melakukan short selling akan mengalami keuntungan
(kerugian) yang sama besarnya dengan penurunan (kenaikan) harga saham yang terjadi.
Penjual put option. Keuntungan maksimum yang bisa diperoleh penjual put option
adalah harga premi opsi, sedangkan kerugian maksimumnya terjadi pada saat harga saham turun
mencapai angka nol. Kerugian maksimum penjual put option adalah sebesar strike price
dikurangi dengan harga premi opsi. Gambar 1.3 berikut ini menunjukkan keuntungan (kerugian)
dari penjual dan pembeli put option.

Keun
+5
0tung
Ker
0
an
5
ugia
n0

9
5
0

1
0
0
0

Penjual
Harga
Pembeli
put
putSaha
option
m
option
XYZ

4. Strategi Perdagangan Opsi

Investor dapat menggunakan opsi untuk melindungi portofolio terhadap risiko penurunan
harga pasar (hedging), dan untuk melakukan spekulasi terhadap pergerakan harga saham
(speculation). Investor yang mempunyai ekpektasi bahwa harga saham akan mengalami
kenaikan, akan membeli call option dan atau menjual put option. Sebaliknya, jika investor
5

berharap bahwa harga saham akan turun maka investor akan membeli put option dan atau
menjual call option. Investor bisa melakukan berbagai strategi perdagangan opsi dengan
menerapkan kombinasi beberapa transaksi pembelian atau menjual opsi pada saat bersamaan
agar bisa memperoleh keuntungan yang lebih besar, dan untuk meminimalkan kerugian yang
harus dihadapinya. Strategi perdagangan opsi dapat dikelompokkan menjadi lima, yaitu : naked,
hedge, straddle, kombinasi, dan spread.
Naked strategy
Naked strategy merupakan strategi perdagangan opsi yang memilih satu dari empat posisi
di atas, yaitu sebagai pembeli call, penjual call, pembeli put, atau penjual put option. Disebut
dengan naked strategy karena strategi tersebut tidak melakukan tindakan yang berlawanan atau
mengambil posisi lain yang dapat mengurangi kerugian dengan cara memiliki saham yang
dijadikan patokan.
Hedge strategy
Hedge strategy berbeda dengan naked strategy karena pada hedge strategy, investor
selain mengambil satu posisi dalam perdagangan opsi, ia juga mengambil posisi yang lain dalam
perdagangan saham yang dijadikan patokan dalam opsi tersebut. Tujuan strategi ini adalah untuk
mengurangi kerugian jika terjadi pergerakan harga tidak sesuai dengan yang diharapkan. Dua
jenis hedge strategy yang umum dikenal: Covered call writing strategy dan Protective put
buying strategy.
Covered call writing strategy. Strategi ini dimaksudkan untuk melindungi portofolio
yang dimiliki terhadap penurunan harga saham dengan cara menjual call option terhadap saham
yang telah dimiliki dalam portofolio (investor menjual call option dan memiliki saham yang
dijadikan patokan secara fisik). Jika harga saham mengalami penurunan, maka investor akan
mengalami kerugian (pada posisi pemilikan saham), tetapi ia masih mempunyai kesempatan
untuk mendapatkan keuntungan dari investasi kembali pendapatan yang diperoleh dari penjualan
call option. Ilustrasi keuntungan (kerugian) yang bisa dialami oleh strategi ini dapat dilihat pada
gambar 1.4 berikut ini.

Keu
+
ntu
0
5
nga
Ke
0
n
ru
0
gi
0

1
9 Asumsi: Har
0
ga
5
0
Sah
0 Portofolio awal=
0 lembaram
100
@ Rp

100.000
Kas masuk dari
penjualan opsi =
Rp
5000
Gambar 1.4 Keuntungan (kerugian) covered call
writing
strategy
Berdasarkan gambar diatas tampak dua hal penting. Pertama Covered call writing
strategy bisa mengurangi risiko terhadap penurunan nilai portofolio yang dimiliki. Hal kedua
adalah profil keuntungan (kerugian) pada strategi ini sama dengan profil keuntungan (kerugian)
pada strategi menjual put option.
Protective Put Buying Strategy. Strategi ini dilakukan oleh investor yang ingin
melindungi portofolio yang dimiliki terhadap risiko penurunan nilai pasar dengan cara membeli
put option terhadap saham yang ada dalam portofolio tersebut (investor membeli put option dan
memiliki saham yang dijadikan patokan). Hal penting yang perlu diperhatikan dalam strategi
protective put buying adalah strike price yang ditentukan dalam put option. Semakin tinggi strike
price, maka semakin tinggi harga minimum yang bisa didapatkan investor untuk setiap lembar
saham yang dimiliki. Tetapi semakin tinggi strike price akan semakin tinggi pula harga opsi.
Straddle Strategy
Straddle strategy dilakukan dengan cara membeli atau menjual, baik berupa call option
maupun put option yang mempunyai saham patokan, expiration date dan strike price yang sama.
Strategi ini dapat dilakukan dengan dua cara, yaitu: (1) Strategi long straddle, dimana Investor
akan membeli put dan call option dan (2) Strategi short straddle, dimana Investor menjual kedua
opsi tersebut (put dan call option).
Strategi long straddle akan memberikan keuntungan jika terjadi pergerakan harga saham
yang memadai, baik untuk kenaikan harga maupun penurunan harga. Profil keuntungan
(kerugian) yang bisa diperoleh investor dengan menggunakan long straddle dapat dilihat pada
gambar 1.5 berikut ini.

Keun
tung
0
an
Ker
7
ugi5
an

9
2
5

1
0
0
0

Harga
1
Asumsi:
investor
Saha
0
membeli:
7
m
5
Call
option
saham
XYZ

XYZ (strike price Rp

1000, premi opsi Rp
50)
Put option saham
XYZ (strike price Rp
1000, premi opsi Rp

25)

Gambar 1.5 Profil keuntungan (kerugian) long straddle

Strategi Short Straddle. Strategi ini dilakukan oleh investor yang mempunyai estimasi
bahwa pergerakan harga saham (bukan arah pergerakannya) tidak terlalu besar atau harga saham
relatif tidak berubah.
Strategi Kombinasi
Strategi kombinasi sama seperti strategi straddle, yaitu mengkombinasikan call dan put
option dengan patokan saham yang sama, tetapi strike price dan/atau expiration date masingmasing opsi tersebut berbeda. Strategi kombinasi juga bisa dilakukan dengan cara membeli (long
position) atau menjual (short position) kedua jenis opsi (call dan put) secara bersama-sama.
Spread Strategy
Pada strategi spread, investor membeli satu seri dalam suatu jenis option dan secara
simultan menjual seri lain dalam kelas option yang sama. Opsi dikatakan dalam satu kelas jika
sekelompok opsi (put atau call) mempunyai patokan saham yang sama. Strategi spread dapat
digunakan oleh investor dengan berbagai variasi, antara lain spread horisontal (spread waktu),
spread vertikal (spread harga), bull spread dan bearish spread. Spread horizontal adalah spread
dengan menggunakan opsi opsi yang mempunyai strike price yang sama tetapi mempunyai
expiration date yang berbeda. Sedangkan bull spread adalah strategi spread yang didasarkan
pada harapan bahwa pasar akan mengalami kenaikan dan untuk bearish adalah kebalikannya,
yaitu pada saat pasar mengalami penurunan.

5. Penilaian Opsi
Penilaian terhadap sebuah opsi perlu dilakukan untuk mengestimasi nilai intrinsik suatu
opsi, dan selanjutnya juga akan berguna untuk menentukan harga sebuah opsi. Dalam penilaian
opsi, terkadang kita menemui situasi di mana harga premi opsi melebihi nilai intrinsiknya opsi.
Kelebihan ini disebut dengan nilai waktu atau premi waktu.
Nilai Intrinsik dan Premi Waktu

Nilai intrinsik sebuah opsi adalah nilai ekonomis jika opsi tersebut dilaksanakan. Jika
tidak ada nilai ekonomis yang positif dari suatu opsi maka nilai intrinsik opsi tersebut adalah nol.
Jadi, call option akan mempunyai nilai intrinsik yang positif jika harga saham lebih besar dari
strike price. Besarnya nilai intrinsik tergantung dari selisih antara harga saham yang sebenarnya
dan harga strike price. Tetapi, jika ternyata harga strike price lebih besar dari harga saham, maka
nilai intrinsik dari call option adalah nol. Ketika sebuah opsi mempunyai nilai intrinsik yang
positif maka opsi itu dikatakan in the money. Jika strike price suatu call option lebih besar dari
harga saham maka opsi dikatakan out of the money. Bila strike price besarnya sama dengan
harga saham maka opsi itu dikatakan at the money. Opsi yang berada pada posisi baik at the
money maupun out of the money akan mempunyai nilai intrinsik sebesar nol karena kedua posisi
tersebut tidak memberikan keuntungan kepada pembeli opsi jika opsi tersebut dilaksanakan.
Sedangkan nilai intrinsik put option adalah perbedaan antara strike price dengan harga
saham. Put option akan mempunyai nilai intrinsik yang positif apabila harga saham berada di
bawah strike price. Penjelasan mengenai nilai intrinsik opsi dapat dilihat pada tabel 1.2

Tabel 1.2 Nilai intrinsik sebuah opsi

Nilai intrinsik
Istilahnya

Nilai intrinsik
Istilahnya

Nilai intrinsik
Istilahnya

Harga saham > Strike price

Call option
Positip (harga saham-strike price)
In the money
Harga saham < Strike price
Call option
Nol

Put option
Nol
Out of the money
Put option
Positip (strike price- harga saham)

Out of the money

Harga saham =Strike price
Call option
Nol

In the money

at the money

at the money

Put option
Nol

Jumlah harga opsi yang melebihi nilai intrinsiknya disebut dengan premi waktu. Premi
waktu dapat dihitung dengan rumus berikut ini.
Premi waktu=Harga opsi Nilai intrinsik

Pada saat sebuah opsi berada dalam posisi at the money maupun out of the money maka
premi waktu opsi tersebut adalah sebesar harga opsi, karena nilai intrinsik dari opsi tersebut
adalah nol. Jika semua faktor lain dianggap tetap, maka nilai premi waktu opsi akan semakin
besar dengan semakin meningkatnya lama waktu expiration date karena kesempatan untuk
mendapatkan perubahan harga saham yang menguntungkan semakin besar.
Faktor Faktor yang Mempengaruhi Harga Opsi
Harga sebuah opsi dipengaruhi oleh enam faktor berikut : Harga saham yang dijadikan
patokan, Strike price yang ditetapkan, Expiration date dari opsi, Volatilitas harga saham yang
diharapkan selama umur opsi, Tingkat suku bunga jangka pendek selama umur opsi, dan Dividen
yang diharapkan diberikan oleh saham yang dijadikan patokan dalam opsi selama umur opsi
tersebut. Pengaruh masing masing faktor tersebut tergantung kepada jenis opsi tersebut, apakah
opsi tersebut call atau put option. Bagaimana pengaruh masing masing faktor tersebut terhadap
harga put dan call option dapat dilihat pada tabel 1.3 berikut ini.

Harga saham. Harga opsi akan berubah jika harga saham yang dijadikan patokan
berubah. Untuk call option, jika harga saham naik, maka harga opsi akan meningkat karena nilai
intrinsiknya bertambah. Sebaliknya pada put option, jika harga saham naik maka harga opsi akan
turun karena nilai intrinsiknya menurun. Strike price. Strike price sebuah opsi besarnya akan
tetap selama umur opsi tersebut tetap. Jika faktor lain diasumsikan tetap, maka semakin rendah
strike price semakin tinggi harga call option. Sedangkan semakin tinggi strike price maka
semakin tinggi harga opsi tersebut. Expiration date. Jika semua faktor lain tetap, maka semakin
lama expiration date sebuah opsi maka akan semakin tinggi harga opsi tersebut. Volatilitas
harga saham. Jika semua faktor lain tetap, semakin besar volatilitas harga saham yang
diharapkan maka harga opsi juga semakin tinggi. Tingkat suku bunga bebas risiko jangka
pendek. Jika tingkat suku bunga bebas risiko meningkat maka harga saham juga akan
mengalami kenaikan, maka investor akan tertarik membeli call option, sehingga harganya akan
10

naik. Kemungkinan mendapatkan dividen. Kemungkinan sebuah saham memberikan dividen

cenderung menurunkan harga call option dari saham tersebut, sedangkan pada put option adanya
dividen akan cenderung meningkatkan harga opsi tersebut.
Model Black Scholes
Model Black-Scholes merupakan model penilaian call option yang telah banyak diterima
oleh masyarakat keuangan. Model Black-Scholes menggunakan lima variabel yaitu: Harga
saham, Strike price, Expiration date, Tingkat bunga, dan Volatilitas harga saham. Rumus penilai
opsi dengan menggunakan model Black-Scholes ini adalah :

Dengan

Keterangan:

C = harga call option

S = harga saham
X = strike price
r = tingkat suku bunga bebas risiko jangka pendek
t = sisa waktu sampai dengan expiration date (dalam tahun)
s = standar deviasi harga saham
N(.)= fungsi densitas kumulatif dari d2 dan d1 . Nilai dihasilkan dari
tabel distribusi normal (lihat lampiran A-3 buku ini)

Dari persamaan diatas, terlihat bahwa rumus Black-Scholes hanya memasukkan lima
faktor dari enam faktor yang dianggap mempengaruhi harga opsi. Harga opsi yang dihasilkan
oleh perhitungan model Black-Scholes adalah harga yang fair sehingga jika harga suatu opsi
berbeda dengan harga tersebut maka akan ada kemungkinan untuk mendapat laba arbitrase bebas
risiko dengan cara mengambil posisi yang berlawanan terhadap saham yang dijadikan patokan.
Proses hedging dengan melakukan perdagangan saham yang dijadikan patokan akan
memberikan kesempatan kepada investor untuk mendapatkan profit arbitase bebas risiko. Jumlah

11

lembar saham yang dibutuhkan sangat tergatung dari faktor faktor yang mempengaruhi harga
opsi.
Hubungan antara harga saham, harga call option dan harga put option dapat dinyatakan
dalam persamaan:

Harga put option dapat ditentukan sebagai:

Keterangan:

C put

= harga put option

C call

= harga call option

X
S
r
t

= strike price
= harga saham
= tingkat suku bunga bebas risiko
= expiration date (dalam tahun)

Penggunaan model Black-Scholes sangat berguna bagi investor untuk menilai apakah
harga opsi yang terjadi di pasar sudah merupakan harga yang dianggap fair bagi opsi tersebut.

REFRENSI
Tandelilin, Eduardus . 2010. Portofolio dan Investasi. Kanisius : Jakarta

12