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INTRODUO

Esta publicao visa aprofundar o conhecimento sobre o mercado financeiro e de capitais e o papel que a
BM&FBOVESPA desempenha na infraestrutura do Sistema Financeiro Nacional, destacando os aspectos institucio-
nais e operacionais dos mercados por ela administrados.

A BM&FBOVESPA uma bolsa multiativos e multimercado, que atua como central depositria de ativos, cmara
de compensao e liquidao e contraparte central garantidora para oferecer um leque abrangente de produtos e
servios.

Como administradora de mercados organizados de bolsa e balco, a BM&FBOVESPA possui uma estrutura vertical-
mente integrada de negociao e ps-negociao para todas as principais classes de ativos: desde aes, ttulos de
renda fixa e varivel, contratos derivativos financeiros e de commodities at cmbio.

Com um modelo de negcios diversificado, a estrutura da BM&FBOVESPA tambm abrange plataforma de registro
de balco, servios de listagem para emissores de valores mobilirios, para emprstimos de ativos e para difuso de
informaes (market data), entre outros.

A BM&FBOVESPA , portanto, muito mais que uma bolsa que administra sistemas. Configura-se como uma das prin-
cipais e mais slidas entidades que compem a infraestrutura do mercado financeiro e de capitais brasileiro.

Dessa forma, a publicao Por Dentro da BM&FBOVESPA tambm aborda os principais aspectos e procedimentos
empregados pela Bolsa em suas diferentes linhas de negcio e como esses mecanismos garantem a aderncia aos
princpios internacionais a serem observados por contrapartes centrais, sistemas de negociao, compensao e
liquidao, e centrais depositrias reunidos no documento Principles for Financial Market Infrastructures PFMI

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(Princpios para Infraestrutura dos Mercados Financeiros); e a excelncia na execuo de todas as etapas inerentes ao
seu funcionamento.

Por consolidar e organizar um amplo conjunto de informaes detalhadas, a publicao Por Dentro da BM&FBOVESPA
consiste em fonte de estudo e consulta para profissionais e participantes de mercado, investidores, estudantes, aca-
dmicos e demais pblicos interessados no funcionamento do motor do mercado financeiro e de capitais.

Vale destacar que o contedo apresentado em Por Dentro da BM&FBOVESPA tambm serve de referncia e guia de
estudo para os profissionais de mercado, uma vez que contextualiza e relaciona suas atividades cotidianas aos dife-
rentes produtos, servios e processos da negociao incluindo gerenciamento de risco, registro de ativos, cadastro,
tributao, procedimentos de controles internos e demais informaes necessrias para obter certificao junto
Bolsa no mbito do Programa de Qualificao Operacional (PQO).

O PQO, criado pela BM&FBOVESPA em 2006, tem contribudo de forma consistente para elevar o nvel de qualifica-
o operacional dos participantes, bem como o atendimento a investidores e clientes. Apoiado na regulamentao
vigente e nas melhores prticas do mercado, o programa possui dois nveis de qualificao: a obrigatria com requi-
sitos aplicveis a todos os participantes dos mercados da Bolsa (Roteiro Bsico); e a eletiva que possui critrios espe-
cficos que reconhecem especializao em determinada rea de atuao (Roteiro Especfico).

O processo de Certificao de Profissionais, oferecido pelo Instituto Educacional BM&FBOVESPA, tem por objetivos
atestar os conhecimentos tcnicos dos profissionais em sua rea de atuao e estabelecer um processo de atualiza-
o contnua no exerccio de suas atividades.

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ORGANIZAO DOS CAPTULOS

A publicao Por Dentro da BM&FBOVESPA est organizada em 16 captulos, que concentram informaes abran-
gentes sobre o mercado brasileiro financeiro e de capitais e especficas sobre a Bolsa e seus mercados.
Ao final da publicao, so apresentados tambm contedos de matemtica financeira; introduo economia e
aos indicadores financeiros; e glossrio, para melhor compreenso dos demais captulos; e quadro de orientao de
estudos.
Confira os principais aspectos abordados em cada captulo.

Captulo 1 SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL E MERCADO DE CAPITAIS


Captulo 2 INFRAESTRUTURA DO SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL
Captulo 3 A BM&FBOVESPA NO MERCADO FINANCEIRO E DE CAPITAIS

Apresentam conceitos bsicos e caractersticas gerais do Sistema Financeiro Nacional, os elementos constituin-
tes da infraestrutura do mercado financeiro e de capitais tanto do ponto de vista conceitual quanto institucio-
nal e uma viso geral da BM&FBOVESPA e de seu papel nesse contexto.

Captulo 4 MERCADO DE RENDA VARIVEL


Captulo 5 MERCADO DE DERIVATIVOS FINANCEIROS E DE COMMODITIES
Captulo 6 MERCADO DE RENDA FIXA
Captulo 7 MERCADO DE CMBIO

Abordam os mercados administrados pela BM&FBOVESPA: renda varivel, derivativos financeiros e de commo-
dities, renda fixa e cmbio; os produtos oferecidos em cada segmento, suas caractersticas e seu funcionamento.

Captulo 8 FUNDOS E CLUBES DE INVESTIMENTO

Trata de fundos e clubes de investimento, seus aspectos regulatrios e operacionais, e outras informaes rele-
vantes como composio da carteira e as principais taxas.

Captulo 9 TRIBUTAO

Aborda as regras de tributao para os segmentos de renda varivel e renda fixa, explicitando as alquotas apli-
cveis e os responsveis pelo recolhimento dos tributos.

Captulo 10 GESTO DE RISCO NA CMARA BM&FBOVESPA

Apresenta o modelo e sistema de gerenciamento de risco da Cmara BM&FBOVESPA, que integra os seg-
mentos de renda varivel, renda fixa, derivativos financeiros e commodities. Tendo como base o Manual de
Administrao de Risco, so tratados aspectos fundamentais para a atuao da Bolsa como contraparte central:
cadeia de responsabilidades na liquidao e depsito de garantias, estrutura de salvaguardas, mecanismos de
monitoramento intradirio das posies, administrao de garantias e gerenciamento e clculo de risco por
meio da metodologia CORE (Closeout Risk Evaluation).

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ORGANIZAO DOS CAPTULOS

Captulo 11 RISCO CORPORATIVO, CONTROLES INTERNOS, AUDITORIA INTERNA E COMPLIANCE

Traz os principais conceitos e procedimentos relativos s atividades de gerenciamento de riscos corporativos e


controles internos, bem como as normas que devem ser atendidas pela instituio em relao a diversos temas
e reas (lavagem de dinheiro, cadastro, execuo de operaes, por exemplo).

Tambm aborda aspectos como o modelo das trs linhas de defesa para gerenciamento do risco corporativo e
controles internos e o arcabouo do Coso para o desenvolvimento de sistemas de controles internos. Tambm
tratada base legal que rege, no Brasil, as atividades de gerenciamento de riscos e controles internos e o papel da
auditoria interna nas organizaes.

Captulo 12 ESTRUTURA DE CONTAS E CADASTRO DE INVESTIDORES

Trata da estrutura de contas da BM&FBOVESPA, abordando rotinas operacionais sobre alocao e liquidao de
operaes, gerenciamento de risco, guarda de ativos e pagamento de eventos corporativos; bem como procedi-
mentos relacionados ao cadastro de investidores.

Captulo 13 PROCEDIMENTOS OPERACIONAIS DA BM&FBOVESPA


Captulo 14 PROCEDIMENTOS OPERACIONAIS DA CMARA BM&FBOVESPA
Captulo 15 PROCEDIMENTOS OPERACIONAIS DA CENTRAL DEPOSITRIA DA BM&FBOVESPA
Captulo 16 REGULAMENTO DE REGISTRO DA BM&FBOVESPA

Fazem referncia aos procedimentos operacionais relacionados negociao nos segmentos Bovespa e BM&F,
e s operaes de formador de mercado; aos processos de captura, alocao e repasse de operaes da Cmara
BM&FBOVESPA; s principais funes da Central Depositria; e aos aspectos a serem observados pelos partici-
pantes de registro.

PR-REQUISITO MATEMTICA FINANCEIRA


PR-REQUISITO INTRODUO ECONOMIA E AOS INDICADORES FINANCEIROS
Glossrio

Esses contedos, considerados pr-requisitos, auxiliam no entendimento dos captulos apresentados.

Esses pr-requisitos no sero alvos de perguntas na prova de certificao, mas sero abordados indiretamente
nas questes.

verso fevereiro 2017

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Captulos

CAPTULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais

CAPTULO 2
Sistema de Pagamentos Brasileiro e Infraestrutura
do Sistema Financeiro Nacional

CAPTULO 3
A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro
e de Capitais

CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel

CAPTULO 5
Mercado de Derivativos Financeiros e de
Commodities

CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa

CAPTULO 7 Mercado de Cmbio

CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento

CAPTULO 9 Tributao

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Captulos

CAPTULO 10 Gesto de Risco na Cmara BM&FBOVESPA

CAPTULO 11
Risco Corporativo, Controles Internos, Auditoria
Interna e Compliance

CAPTULO 12 Estrutura de Contas e Cadastro de Investidores

CAPTULO 13 Procedimentos Operacionais da BM&FBOVESPA

CAPTULO 14
Procedimentos Operacionais da
Cmara BM&FBOVESPA

Procedimentos Operacionais da
CAPTULO 15
Central Depositria da BM&FBOVESPA

CAPTULO 16 Regulamento de Registro da BM&FBOVESPA

PR-REQUISITO Matemtica Financeira

PR-REQUISITO
Introduo Economia e aos
Indicadores Financeiros

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Captulos

PR-REQUISITO Glossrio

Quadro de orientaes

Referncias bibliogrficas

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Captulos

CAPTULO 1

Sistema Financeiro Nacional


e Mercado de Capitais
1.1 APRESENTAO DO CAPTULO
O objetivo deste captulo apresentar os conceitos bsicos e as instituies do Sistema Financeiro Nacional (SFN) e do
mercado de capitais.
Neste captulo, voc ver:
A estrutura geral do Sistema Financeiro Nacional (SFN) e dos mercados que o compe monetrio, de crdito, de ca-
pitais, derivativos e de cmbio.
Os rgos normativos que compem o SFN (Conselho Monetrio Nacional, Conselho Nacional de Seguros Privados e
Conselho Nacional de Previdncia Complementar), responsveis pelas suas definies polticas e diretrizes gerais.
Os rgos supervisores do SFN (Banco Central do Brasil, Comisso de Valores Mobilirios, Superintendncia de Seguros
Privados e Superintendncia Nacional de Previdncia Complementar), que tm por principal atribuio regulamentar
as diretrizes gerais expedidas pelas instituies normativas e supervisionar o cumprimento das determinaes.
Os operadores do SFN, como os bancos mltiplos e de investimento, o BNDES, as corretoras e distribuidoras de
valores, as bolsas de valores, futuros e mercadorias e as cmaras de compensao e liquidao.
Tambm compem o Sistema Financeiro Nacional as entidades administradoras de mercados organizados de valo-
res mobilirios, como os de bolsa, de mercadorias e futuros e de balco organizado, papel este desempenhado pela
BM&FBOVESPA.
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1.2 SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL (SFN) CONCEITOS, ESTRUTURA E GOVERNANA

Um sistema financeiro pode ser caracterizado por um conjunto de instituies e regras que viabilizam, de forma organi-
zada e regulamentada, a troca de recursos entre poupadores e tomadores.
Portanto, define-se o Sistema Financeiro Brasileiro (SFB) como o conjunto de instrumentos, mecanismos e instituies
que asseguram a canalizao da poupana para investimento, ou seja, dos setores que possuem recursos financeiros su-
peravitrios para os que desejam ou necessitam de recursos (deficitrios). O Sistema Financeiro Brasileiro segmentado
em cinco grandes mercados.

Mercado monetrio
o mercado em que se concentram as operaes para controle de oferta de moeda e taxas de juro de curto prazo com
objetivo de garantir a liquidez da economia. O Banco Central do Brasil (Bacen) atua nesse mercado praticando a cha-
mada Poltica Monetria.

Mercado de crdito
Atuam nesse mercado diversas instituies financeiras e no financeiras prestando servios de intermediao de recur-
sos de curto e mdio prazos para agentes deficitrios que necessitam de recursos para consumo ou capital de giro. O
Bacen o principal rgo responsvel pelo controle, pela normatizao e pela fiscalizao desse mercado.

Mercado de capitais
Tem como objetivo principal canalizar recursos dos agentes econmicos para a capitalizao das empresas de capital
aberto, por meio de operaes com ttulos e valores mobilirios em mercado de bolsa ou balco. A compra e a venda de
ttulos e valores mobilirios pelos diversos agentes econmicos (indivduos, empresas, fundos e instituies financeiras,
por exemplo) o que define a liquidez e o valor de mercado de tais ativos e, portanto, da empresa emissora. A Comisso
de Valores Mobilirios (CVM) o principal rgo responsvel por controle, normatizao e fiscalizao desse mercado.

Mercado de derivativos
Tem como funo principal oferecer, aos agentes econmicos, mecanismos de proteo contra o risco de variao de
preos de determinada mercadoria, ativo ou taxa. Instrumentos derivativos tambm podem ser objeto de investimento
e so construdos a partir da expectativa de comportamento dos preos de determinado ativo em um tempo futuro. O
Bacen e a CVM controlam, normatizam e fiscalizam esse mercado.

Mercado de cmbio
Mercado em que so negociadas trocas de moedas estrangeiras por reais. O Bacen o responsvel por administrao,
fiscalizao e controle das operaes de cmbio e da taxa de cmbio por meio de sua Poltica Cambial.
No Brasil, o Sistema Financeiro Nacional (SFN) se consolidou a partir de reformas estruturais iniciadas em 1964. com-
posto por instituies que atuam nos mercados de capitais, derivativos, monetrio, crdito e cambial, bem como pelas
entidades supervisoras.
Os pilares da estrutura atual foram dados pela Lei 4.595/1964, conhecida como a Lei da Reforma do Sistema Financeiro
Nacional, e pela Lei 6.385/1976, que criou o mercado de capitais. Do ponto de vista institucional, a referida legislao
criou o Conselho Monetrio Nacional (CMN), o Banco Central do Brasil (Bacen) e a Comisso de Valores Mobilirios (CVM)
e estabeleceu as normas operacionais e os procedimentos que as demais instituies estariam subordinadas, configu-
rando o funcionamento do SFN.
A atual estrutura do SFN divide as instituies integrantes em trs categorias: rgos normativos, entidades supervisoras e
operadores do sistema.

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ORGOS NORMATIVOS
Os rgos normativos definem as diretrizes gerais para o funcionamento do SFN e das instituies.
Do ponto de vista estrutural, as entidades supervisoras e os operadores do sistema que operam no SFN so orientadas
por trs rgos normativos: o Conselho Monetrio Nacional, o Conselho Nacional de Seguros Privados e o Conselho
Nacional de Previdncia Complementar.

Conselho Monetrio Nacional (CMN)


o rgo mximo do SFN, responsvel pela formulao das diretrizes gerais do sistema e, em especial, pela coordena-
o das polticas monetria, creditcia, oramentria e da dvida pblica interna e externa.
Entre as principais funes do CMN, esto determinar as metas para a inflao e estabelecer as diretrizes e normas da
poltica cambial, regulamentando as operaes de cmbio. O CMN regula, ainda, a constituio e o funcionamento das
instituies financeiras; e fixa normas para as operaes de redesconto e as operaes no mercado aberto. A execuo
de todas essas operaes cabe ao Banco Central do Brasil. Compete, tambm, ao CMN, fixar a Taxa de Juro de Longo
Prazo (TJLP), taxa subsidiada dos emprstimos feitos pelo Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social
(BNDES).
So, ainda, funes do CMN definidas por lei: adaptar o volume dos meios de pagamento s reais necessidades da
economia; regular o valor interno e externo da moeda e o equilbrio do balano de pagamentos; propiciar o aperfeioa-
mento das instituies e dos instrumentos financeiros e zelar pela liquidez e pela solvncia das instituies financeiras.
Integram o CMN o ministro da Fazenda (presidente da CMN), o ministro do Planejamento, Oramento e Gesto e o pre-
sidente do Banco Central do Brasil. Subordinam-se ao CMN os principais rgos supervisores do SFN, o Banco Central do
Brasil e a Comisso de Valores Mobilirios.

Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP)


Responsvel por fixar as diretrizes e normas do mercado de seguros, capitalizao e previdncia aberta. Em particular,
cabe ao CNSP regular a constituio, a organizao, o funcionamento e a fiscalizao das sociedades seguradoras, de
capitalizao, entidades de previdncia privada aberta e resseguradores, com fixao dos limites legais e tcnicos das
respectivas operaes. O CNSP tambm responsvel por fixar as caractersticas gerais dos contratos de seguro, previ-
dncia privada aberta, capitalizao e resseguro; estabelecer as diretrizes gerais das operaes de resseguro.
Integram o CNSP o ministro da Fazenda (presidente do CNSP), o representante do Ministrio da Justia, o representante
do Ministrio da Previdncia Social, o superintendente da Superintendncia de Seguros Privados, o representante do
Banco Central do Brasil e o representante da Comisso de Valores Mobilirios.

Conselho Nacional de Previdncia Complementar (CNPC)


rgo colegiado que integra a estrutura do Ministrio da Previdncia Social, tendo como competncia regular o regime
de previdncia complementar operado pelas entidades fechadas de previdncia complementar (fundos de penso).
Integram o CNPC o ministro da Previdncia Social (presidente do CNPC), os representantes da Superintendncia Nacional
de Previdncia Complementar, da Secretaria de Polticas de Previdncia Complementar, da Casa Civil da Presidncia da
Repblica, dos Ministrios da Fazenda e do Planejamento, Oramento e Gesto, das entidades fechadas de previdncia
complementar, dos patrocinadores e instituidores de planos de benefcios das entidades fechadas de previdncia com-
plementar e dos participantes e assistidos de planos de benefcio das referidas entidades.

ENTIDADES SUPERVISORAS
Suas principais funes so regulamentar as diretrizes gerais expedidas pelas instituies normativas e supervisionar o
cumprimento das determinaes.

Banco Central do Brasil (Bacen)


Autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda, tambm criada pela Lei 4.595/1964. o principal executor das orienta-
es do CMN.
Incumbe ao Bacen, alm de executar a poltica monetria (que, desde 1999, regida pela sistemtica de metas para a

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inflao), administrar as reservas internacionais e controlar o crdito e os fluxos de capitais estrangeiros. O Bacen atua,
ainda, como autoridade supervisora das instituies financeiras ou equiparadas.
O Bacen desempenha tambm um importante papel na mitigao do risco sistmico, sendo responsvel por assegurar
estabilidade sistmica como emprestador de ltima instncia das instituies financeiras e administrador do sistema
de pagamentos. O Bacen tem a capacidade de interferir diretamente nas instituies cuja insolvncia poderia ter conse-
quncias de ordem sistmica, dado o alto grau de integrao do sistema financeiro.
Outras funes tradicionais desempenhadas pelo Bacen so, por exemplo, a emisso de moeda, o recolhimento do
compulsrio, a realizao de operaes de redesconto e a regulao dos servios de compensao de cheques.

Comisso de Valores Mobilirios (CVM)


Autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda, instituda pela Lei 6.385/1976. responsvel por regulamentar, desenvol-
ver, controlar e fiscalizar o mercado de ttulos e valores mobilirios.
CVM cabe a regulao e superviso do mercado de capitais, incluindo os emissores de valores mobilirios, as entidades
administradoras de mercado de bolsa e balco e instituies integrantes do sistema de distribuio de valores mobilirios.
A CVM visa a eficincia e o desenvolvimento do mercado, alm de buscar proteo dos investidores, combate s emis-
ses fraudulentas de valores mobilirios e manuteno de prticas equitativas no mercado de valores mobilirios, im-
pondo regras de transparncia e divulgao de informaes.

Superintendncia de Seguros Privados (Susep)


Autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda, responsvel pelo controle e pela fiscalizao do mercado de seguro, pre-
vidncia privada aberta e capitalizao.
Suas principais funes so: fiscalizar a constituio, a organizao, o funcionamento e a operao das sociedades segurado-
ras, de capitalizao, entidades de previdncia privada aberta e resseguradores; e atuar no sentido de proteger a captao
de poupana popular efetuada atravs das operaes de seguro, previdncia privada aberta, de capitalizao e resseguro.
Cabe ainda Susep zelar pela defesa dos interesses dos consumidores nos mercados supervisionados por ela; promover o
aperfeioamento das instituies e dos instrumentos operacionais a eles vinculados; promover a estabilidade dos merca-
dos sob sua jurisdio; zelar pela liquidez e pela solvncia das sociedades que integram o mercado; disciplinar e acompa-
nhar os investimentos daquelas entidades, em especial os efetuados em bens garantidores de provises tcnicas.

Superintendncia Nacional de Previdncia Complementar (Previc)


Autarquia vinculada ao Ministrio da Previdncia Social, responsvel por fiscalizar as atividades das entidades fechadas
de previdncia complementar (fundos de penso).
Suas principais funes so: fiscalizao e superviso das atividades das entidades fechadas de previdncia comple-
mentar e execuo das polticas para o regime de previdncia complementar operado pelas entidades fechadas de
previdncia complementar, observando, inclusive, as diretrizes estabelecidas pelo CMN e pelo CNPC.

OPERADORES DO SISTEMA
A funo primordial das instituies que atuam como operadores do sistema de realizar a transferncia de recursos
entre os agentes econmicos. Essa transferncia pode ser imediata, cumprindo o papel de prover meio de pagamento,
por exemplo, para pagar contas ou transferir fundos. Alternativamente, as instituies financeiras ou equiparadas pos-
sibilitam o encontro entre poupadores e investidores via transferncias diferidas no tempo, como quando um banco
capta recursos via CDB e os empresta a uma empresa para comprar um equipamento.
As principais instituies que compem o sistema operativo so:
as instituies financeiras, bancrias (bancos comerciais e mltiplos) e no bancrias (como os bancos de investimento,
sociedades de crdito, financiamento e investimento, companhias hipotecrias e sociedades de arrendamento mercantil);
as instituies do sistema de distribuio de ttulos e valores mobilirios (como as corretoras de ttulos e valores mobilirios,
corretoras de cmbio, corretoras de mercadorias e distribuidoras de ttulos e valores mobilirios);
as instituies do sistema de registro, negociao, liquidao e depsito centralizado (como as bolsas de valores, mercadorias
e futuros, entidades de balco organizado, cmaras de compensao e liquidao, sistemas de registro e centrais depositrias);

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as instituies administradoras de recursos de terceiros (fundos mtuos de investimento e clubes de investimento); e
as instituies do sistema nacional de seguros privados e previdncia complementar (como as sociedades seguradoras,
sociedades de capitalizao e entidades abertas e fechadas de previdncia privada).

Importante
Uma observao essencial sobre a estrutura do SFN diz respeito vinculao entre o sistema de superviso e os
operadores do sistema. As instituies que compem o sistema operativo esto forosamente vinculadas, do ponto
de vista normativo e de superviso e fiscalizao, a uma entidade integrante do sistema de superviso.

O quadro a seguir sintetiza os principais componentes do SFN e destaca os operadores do sistema mais relevantes do
ponto de vista da BM&FBOVESPA.
rgos Entidades
Operadores do Sistema
Normativos Supervisoras

Demais instituies
financeiras
Agncias de fomento
Associaes de poupana
e emprstimo Outros intermedirios
Bancos de cmbio financeiros e
Instituies financeiras
captadoras de Bancos de administradores
depsitos a vista desenvolvimento Administradoras de
Bancos de investimento consrcio
Bancos mltiplos
com carteira BNDES Sociedades de
Banco Central do arrendamento
comercial Companhias hipotecrias
Conselho mercantil
Brasil (Bacen)
Bancos comerciais Cooperativas centrais de Centrais Sociedades
Monetrio
Caixa Econmica crdito depositrias corretoras de
Nacional (CMN)
Federal Sociedades crdito, cmbio
financiamento e Sociedades
Cooperativas de investimento
crdito corretoras de ttulos
Sociedades de crdito e valores mobilirios
imobilirio Sociedades
Sociedades de crdito ao distribuidoras de
microempreendedor ttulos e valores
mobilirios
Cmaras de Compensao
e Liquidao
Comisso de
Bolsa de mercadorias
Valores Mobilirios Bolsa de valores
e futuros
(CVM)
Conselho
Nacional Superintendncia Entidades abertas
Sociedades de
de Seguros de Seguros Resseguradores Sociedades seguradoras de previdncia
capitalizao
Privados Privados (Susep) complementar
(CNSP)

Conselho
Secretaria Nacional
Nacional de
de Previdncia
Previdncia Entidades fechadas de previdncia complementar (fundos de penso)
Complementar
Complementar
(Previc)
(CNPC)

Fonte: BCB adaptado pela BM&FBOVESPA.

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Bancos mltiplos com carteira comercial
Instituies financeiras, privadas ou pblicas, que captam depsitos a vista e realizam operaes ativas, passivas e aces-
srias das diversas instituies financeiras por intermdio das seguintes carteiras: comercial, de investimento ou de
desenvolvimento, de crdito imobilirio, de arrendamento mercantil e de crdito, financiamento e investimento. O ban-
co mltiplo deve ser constitudo com, no mnimo, duas carteiras, sendo uma delas, obrigatoriamente, comercial ou de
investimento. Deve ser organizado sob a forma de sociedade annima. Em sua denominao social, deve constar a
expresso Banco.

Bancos comerciais
Instituies financeiras, privadas ou pblicas, que tm como objetivo principal proporcionar suprimento de recursos
necessrios para financiar, a curto e a mdio prazos, o comrcio, a indstria, as empresas prestadoras de servios, as pes-
soas fsicas e terceiros em geral. A captao de depsitos a vista, livremente movimentveis, atividade tpica do banco
comercial, o qual pode tambm captar depsitos a prazo. Deve ser constitudo sob a forma de sociedade annima. Em
sua denominao social, deve constar a expresso Banco.

Bancos de investimento
Instituies financeiras privadas especializadas em operaes de participao societria de carter temporrio, de fi-
nanciamento da atividade produtiva para suprimento de capital fixo e de giro e de administrao de recursos de tercei-
ros. Devem ser constitudos sob a forma de sociedade annima e adotar, obrigatoriamente, em sua denominao social,
a expresso Banco de Investimento. No possuem contas correntes e captam recursos via depsitos a prazo, repasses
de recursos externos, internos e venda de cotas de fundos de investimento por eles administrados. As principais opera-
es ativas so financiamento de capital de giro e capital fixo, subscrio ou aquisio de ttulos e valores mobilirios,
depsitos interfinanceiros e repasses de emprstimos externos. Os bancos de investimento ou bancos mltiplos com
carteira de investimentos participam do sistema de distribuio de valores mobilirios.

Bancos de cmbio
Instituies financeiras autorizadas a realizar, sem restries, operaes de cmbio e operaes de crdito vinculadas s
de cmbio, como financiamentos exportao e importao e adiantamentos sobre contratos de cmbio; e a receber
depsitos em contas sem remunerao, no movimentveis por cheque ou por meio eletrnico pelo titular, cujos re-
cursos sejam destinados realizao das operaes acima citadas. Na denominao dessas instituies, deve constar a
expresso Banco de Cmbio.

Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico Social (BNDES)


Criado em 1952 como autarquia federal, foi enquadrado como empresa pblica federal, com personalidade jurdica
de direito privado e patrimnio prprio, pela Lei 5.662/1971. um rgo vinculado ao Ministrio do Desenvolvimento,
Indstria e Comrcio Exterior e tem como objetivo apoiar empreendimentos que contribuam para o desenvolvimento
do Pas. Suas linhas de apoio contemplam financiamentos de longo prazo e custos competitivos, para o desenvolvimen-
to de projetos de investimentos e para a comercializao de mquinas e equipamentos novos, fabricados no Pas, bem
como para o incremento das exportaes brasileiras. Contribui, tambm, para o fortalecimento da estrutura de capital
das empresas privadas e desenvolvimento do mercado de capitais.
A BNDESPAR, subsidiria integral, investe em empresas nacionais atravs da subscrio de aes e debntures con-
versveis. O BNDES considera ser de fundamental importncia, na execuo de sua poltica de apoio, a observncia de
princpios tico-ambientais e assume o compromisso com os princpios do desenvolvimento sustentvel. As linhas de
apoio financeiro e os programas do BNDES atendem s necessidades de investimentos das empresas de qualquer porte
e setor, estabelecidas no Brasil. A parceria com instituies financeiras, com agncias estabelecidas em todo o Pas, per-
mite a disseminao do crdito, possibilitando maior acesso aos recursos do BNDES.

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Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Constitudas sob a forma de sociedade annima ou por cotas de responsabilidade limitada. Dentre seus objetivos esto:
operar em bolsas de valores, mercadorias e futuros; subscrever emisses de ttulos e valores mobilirios no mercado;
comprar e vender ttulos e valores mobilirios por conta prpria e de terceiros; encarregar-se da administrao de car-
teiras e da custdia de ttulos e valores mobilirios; exercer funes de agente fiducirio; instituir, organizar e adminis-
trar fundos e clubes de investimento; emitir certificados de depsito de aes e cdulas pignoratcias de debntures;
intermediar operaes de cmbio; praticar operaes no mercado de cmbio de taxas flutuantes; praticar operaes
de conta margem; realizar operaes compromissadas; praticar operaes de compra e venda de metais preciosos no
mercado fsico, por conta prpria e de terceiros; operar em bolsas de mercadorias e de futuros por conta prpria e de
terceiros. So supervisionadas pelo Bacen e pela CVM.

Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios


Constitudas sob a forma de sociedade annima ou por cotas de responsabilidade limitada, devendo constar, em sua
denominao social, a expresso Distribuidora de Ttulos e Valores Mobilirios. Suas principais atividades so: inter-
mediar a oferta pblica e a distribuio de ttulos e valores mobilirios no mercado; administrar e custodiar as carteiras
de ttulos e valores mobilirios; instituir, organizar e administrar fundos e clubes de investimento; operar no mercado
acionrio, comprando, vendendo e distribuindo ttulos e valores mobilirios, inclusive ouro financeiro, por conta de ter-
ceiros; fazer a intermediao com as bolsas de valores e de mercadorias; efetuar lanamentos pblicos de aes; operar
no mercado aberto e intermediar operaes de cmbio. Tambm so supervisionadas pelo Bacen e pela CVM.

Sociedades corretoras de cmbio


So constitudas sob a forma de sociedade annima ou por cotas de responsabilidade limitada, devendo constar, em
sua denominao social, a expresso Corretora de Cmbio. Tm por objeto social exclusivo a intermediao em opera-
es de cmbio e a prtica de operaes no mercado de cmbio de taxas flutuantes. So supervisionadas pelo Bacen.

Bolsas de valores, mercadorias e futuros1


Associaes privadas civis ou sociedades annimas que funcionam regularmente como sistemas centralizados e multi-
laterais de negociao e que possibilitam o encontro e a interao de ofertas de compra e venda de valores mobilirios.
Considera-se sistema centralizado e multilateral aquele que em todas as ofertas relativas a um mesmo valor mobilirio
so direcionadas a um mesmo canal de negociao, ficando expostas a aceitao e concorrncia por todas as partes
autorizadas a negociar no sistema. Possuem autonomia financeira, patrimonial e administrativa e so fiscalizadas pelo
Bacen e pela CVM.

Entidades registradoras de ativos financeiros


Associaes privadas civis ou sociedades annimas que efetuam a atividade de registro de ativos financeiros, a qual
compreende o armazenamento de informaes referentes a ativos financeiros no objeto de depsito centralizado,
bem como s transaes, nus e gravames a eles relativos. Possuem autonomia financeira, patrimonial e administrativa
e so fiscalizadas pelo Bacen e pela CVM.

Cmaras de compensao e liquidao


Associaes privadas civis ou sociedades annimas que atuam na prestao de servios de compensao e liquidao e
integram o sistema de pagamentos brasileiro. As cmaras de compensao e liquidao garantem a irrevogabilidade e a
finalidade das liquidaes, ou seja, que uma vez liquidada a operao no ser estornada e coordenam a entrega contra pa-
gamento de maneira simultnea, final e irrevogvel de maneira que nenhuma das partes corra o risco de cumprir com a sua
obrigao sem a respectiva contrapartida. As cmaras de compensao e liquidao podem ainda atuar como contraparte
central, interpondo-se entre todas as contrapartes e liquidando as operaes pelo saldo multilateral das operaes realizadas
entre elas. A contraparte central garante a liquidao mesmo caso alguma das contrapartes no cumpra com suas obriga-
es de entrega ou pagamento e, para tanto, deve manter mecanismos e salvaguardas adequados e suficientes. As cmaras
de compensao e liquidao possuem autonomia financeira, patrimonial e administrativa e so fiscalizadas pelo Bacen.

1
As bolsas podem ter atuao separada, operando apenas como bolsa de valores, bolsa de mercadorias ou bolsa de futuros.

7 CAPITULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Centrais depositrias
Associaes privadas civis ou sociedades annimas que efetuam a guarda centralizada dos valores mobilirios, o con-
trole da titularidade dos valores mobilirios em estrutura de contas de depsito mantidas em nome dos investidores,
a imposio de restries prtica de atos de disposio dos valores mobilirios, pelo investidor final ou por qualquer
terceiro, fora do ambiente da Central depositria, o tratamento das instrues de movimentao e dos eventos inciden-
tes sobre os valores mobilirios depositados, com os correspondentes registros nas contas de depsito e a ativos nego-
ciados nos mercados financeiro e de capitais em contas individualizadas em nome do beneficirio final. Do tratamento
aos eventos incidentes sobre os ativos mantidos em depsito, atualizando seus valores e quantidades, acatam as ins-
trues de movimentao de seus participantes em nome dos investidores finais e conciliao dos saldos depositados
com o emissor dos valores mobilirios. Possuem autonomia financeira, patrimonial e administrativa e so fiscalizadas
pelo Bacen e pela CVM.

Importante
A BM&FBOVESPA atua como:
bolsa de valores, mercadorias e futuros;
cmara de compensao e liquidao;
central depositria;
entidade registradora de ativos financeiros.

Veja no prximo captulo as definies internacionais para essas instituies.

8 CAPITULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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1.3 MERCADO DE CAPITAIS

Quando as empresas necessitam de novos recursos para investimento em seus projetos, existe uma ampla gama de alter-
nativas disposio para a captao desses recursos. Inicialmente, a empresa pode optar pelo uso de recursos prprios,
seja por meio da reteno ou reinvestimento do lucro, seja pela renovao de crditos j existentes. Alternativamente,
pode tentar obter recursos externos, de terceiros ou por meio da ampliao do seu prprio capital.
Os terceiros dispostos a oferecer recursos para o financiamento dos projetos das empresas so investidores que detm
capital excedente e buscam rentabiliz-lo por meio de investimentos, por exemplo, no mercado de capitais comprando
ttulos e valores mobilirios emitidos pelas empresas.
A principal funo do mercado de capitais , portanto, possibilitar que empresas (ou outros emissores de valores mo-
bilirios), com o intuito de viabilizar projetos de investimento, captem recursos diretamente do pblico investidor em
condies mais vantajosas do que as oferecidas pelos emprstimos e financiamentos bancrios. Quando as companhias
decidem levantar recursos dessa forma, realizam uma nova emisso de valores mobilirios no mercado.

MERCADOS PRIMRIO E SECUNDRIO


O mercado primrio o ambiente em que as empresas ou outros emissores emitem ttulos e valores mobilirios para
captar novos recursos diretamente de investidores. Os valores mobilirios de uma nova emisso da empresa so nego-
ciados diretamente entre esta e os investidores subscritores da emisso e os recursos so destinados para os projetos
de investimento da empresa ou para o caixa.
Entretanto, alguns desses valores mobilirios, como as aes, representam fraes patrimoniais da companhia e, dessa
forma, no so resgatveis em data pr-definida. Da mesma forma, outros podem ter prazos de vencimento muito longo.
Essas caractersticas, entre outras, poderiam afastar muitos dos investidores do mercado de capitais, caso eles no tivessem
como negociar com terceiros os valores mobilirios subscritos, dificultando o processo de emisso das empresas.
O mercado secundrio o ambiente em que investidores negociam e transferem entre si os valores mobilirios emitidos
pelas empresas. Nesse mercado, ocorre apenas a transferncia de propriedade e de recursos entre investidores; a em-
presa no tem participao. Portanto, o mercado secundrio oferece liquidez aos ttulos emitidos no mercado primrio.

TTULOS E VALORES MOBILIRIOS


O conceito de ttulos e valores mobilirios altamente relevante para o mercado. Se determinado ttulo for considerado
um valor mobilirio, significa que ele deve se sujeitar s regras e fiscalizao da Comisso de Valores Mobilirios (CVM).
Isso implica uma mudana significativa na forma como esses ttulos podem ser ofertados e negociados no mercado.
Originalmente, a Lei 6.385/1976 utilizou um conceito mais restrito para valor mobilirio e, assim, evitou delimitar ca-
ractersticas amplas que pudessem ser referncia para a caracterizao de um ttulo como valor mobilirio. O legislador
simplesmente listou o que se deveria considerar como valor mobilirio e outorgou ao Conselho Monetrio Nacional
competncia para alterar a lista, quando necessrio.
Com o passar do tempo, a lei e a regulamentao incluram no rol de valores mobilirios diversos outros ttulos ou con-
tratos de investimento. Mesmo assim, embora tenha funcionado com sucesso durante algum tempo, esse conceito mais
restrito comeava a se mostrar ineficiente para fazer frente crescente e constante criao de novos produtos financeiros.
Por essa razo, foi editada a Medida Provisria 1.637, de 8 de janeiro de 1998, que procurou conceituar valor mobilirio de
forma mais ampla, com o intuito de abranger boa parte das modalidades de captao pblica de recursos.
De acordo com essa definio, so valores mobilirios, quando ofertados publicamente, quaisquer ttulos ou contratos de
investimento coletivo que gerem direito de participao, de parceria ou remunerao, inclusive resultante da prestao de
servios, cujos rendimentos advm do esforo do empreendedor ou de terceiros.
A Lei 10.303/2001 incorporou esse conceito ao artigo 2 da Lei 6.385/1976, que vigora com a seguinte redao:

9 CAPITULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Ttulos e Valores Mobilirios


Art. 2o So valores mobilirios sujeitos ao regime desta Lei:
I as aes, debntures e bnus de subscrio;
II os cupons, direitos, recibos de subscrio e certificados de desdobramento relativos aos valores mobilirios re-
feridos no inciso II;
III os certificados de depsito de valores mobilirios;
IV as cdulas de debntures;
V as cotas de fundos de investimento em valores mobilirios ou de clubes de investimento em quaisquer ativos;
VI as notas comerciais;
VII os contratos futuros, de opes e outros derivativos, cujos ativos subjacentes sejam valores mobilirios;
VIII outros contratos derivativos, independentemente dos ativos subjacentes; e
IX quando ofertados publicamente, quaisquer outros ttulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem
direito de participao, de parceria ou de remunerao, inclusive resultante de prestao de servios, cujos rendi-
mentos advm do esforo do empreendedor ou de terceiros.
1o Excluem-se do regime desta Lei:
I os ttulos da dvida pblica federal, estadual ou municipal;
II os ttulos cambiais de responsabilidade de instituio financeira, exceto as debntures.

Com isso, so valores mobilirios: todos os listados nos incisos I ao VIII do artigo 2 da Lei 6.385/1976; quaisquer outros
criados por lei ou regulamentao especfica, como os Certificados de Recebveis Imobilirios (CRIs), os certificados de
investimentos audiovisuais e as cotas de Fundos de Investimento Imobilirio (FII), entre outros; e quaisquer outros que
se enquadrem no inciso IX da Lei 10.303/2001, conforme citado acima.
Importante destacar que a Lei 10.303/2001 expressamente retira da lista de valores mobilirios os ttulos da dvida
pblica federal, estadual ou municipal e os ttulos cambiais de responsabilidade das instituies financeiras, exceto as
debntures.

VALORES MOBILIRIOS ESCRITURAIS E CARTULARES


Os valores mobilirios emitidos pelas empresas podem ser escriturais ou cartulares.

Escriturais: valores mobilirios representados por um registro contbil em nome do titular. O registro feito pela prpria
empresa ou por uma instituio financeira contratada para atuar como Escriturador do valor mobilirio. O Escriturador
mantm em nome de cada beneficirio final um registro que funciona como uma conta corrente, na qual os valores
mobilirios so lanados a dbito ou a crdito dos titulares do valor mobilirio, no existindo movimentao fsica dos
documentos. Para serem negociados em ambiente de bolsa ou balco, os valores mobilirios devem estar depositados na
central depositria e isso feito por meio do registro do valor mobilirio na propriedade fiduciria da central depositria.
A central depositria, por sua vez, efetua o registro escritural do respectivo valor em conta de depsito em nome do titular.

Cartulares: valores mobilirios representados por ttulos fsicos em formato cartular. Atualmente, apenas alguns valores
mobilirios admitem este tipo de representao e devem estar guardados por um custodiante contratado pelo emissor
para tal finalidade. Para serem negociados em ambiente de bolsa ou balco, os valores mobilirios devem estar deposi-
tados na central depositria e isso feito por meio do depsito pelo custodiante do emissor com o endosso do titular.
Observe que o ttulo cartular permanece imobilizado junto ao custodiante do emissor e seu registro na central depositria
escritural.

10 CAPITULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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MERCADO DE BOLSA E MERCADO DE BALCO ORGANIZADO
O mercado de capitais compreende tanto o mercado de bolsa, organizado por uma ou mais instituies e regulamentado
por organismos governamentais (no Brasil, pela CVM), quanto o mercado de balco. Este ltimo denominado mercado
de balco organizado, quando existe fiscalizao governamental e no organizado nos demais casos.
Mercado de bolsa: as negociaes so abertas e realizadas regularmente por meio de sistemas centralizados e multi-
laterais de negociao possibilitando o encontro e a interao de ofertas de compra e de venda de valores mobilirios,
permitindo a execuo de negcios tendo como contraparte a instituio responsvel por este ambiente, respeitadas
algumas condies estabelecidas em suas normas.
Mercado de balco organizado: os valores so negociados apenas entre as partes envolvidas, mas devem, necessaria-
mente, ser registrados em sistemas centralizados.
No Brasil, a CVM autoriza o funcionamento e regula a atuao das entidades administradoras de mercado de bolsa e bal-
co organizado, sendo a Instruo CVM 461/2007 a norma de referncia nessa matria. A norma visa assegurar padres
mnimos de segurana e transparncia em ambos os ambientes.
Um importante elemento introduzido pela Instruo CVM 461/2007 a exigncia de que tanto bolsa quanto balco orga-
nizado mantenham uma estrutura de autorregulao de forma a monitorar o atendimento da regulamentao em vigor,
bem como aplicar penalidades em caso de descumprimento.
As bolsas devem manter ainda mecanismos de ressarcimento de prejuzos que podem ser acionados pelos investido-
res que se sentirem lesados pela atuao dos intermedirios, assunto tratado no captulo 3, em que ser abordada a
BM&FBOVESPA Superviso de Mercado.

COMPANHIA DE CAPITAL ABERTO


A companhia de capital aberto aquela cujos valores mobilirios de emisso prpria (aes, debntures, bnus de subscri-
o, notas promissrias) esto registrados na CVM e distribudos entre o pblico, podendo ser negociados no mercado de
bolsa ou de balco organizado. Observe-se que a distribuio pode resultar de um processo de oferta pblica ou privada.
Na oferta pblica, o esforo de venda precedido pelo registro do processo junto CVM, dando assim garantias aos inves-
tidores de que os requisitos de abertura de informaes foram atendidos (isso inclui folhetos, prospectos, publicaes etc.).
Quando esse registro no realizado e a colocao feita junto a um grupo restrito de indivduos ou instituies (por
exemplo, entre os que j detm aes da companhia ou entre os funcionrios ou diretores da empresa) ou quando no
utilizado qualquer meio de comunicao para divulgar a venda, d-se o nome de oferta privada (ou private placement).
Quando as aes de uma companhia so negociadas em bolsas de valores, ela caracterizada como empresa de capital
aberto. Nos demais casos, diz-se que a empresa uma sociedade annima de capital fechado.
O processo pelo qual uma companhia fechada se transforma em aberta denominado de abertura de capital. Aps a
solicitao e entrega da documentao pertinente (balanos publicados dos ltimos exerccios sociais, cpia do estatu-
to e das suas alteraes, atas de assembleias etc.), a CVM outorga o registro de companhia aberta e as aes da empre-
sa podem ser negociadas no mercado de bolsa.
A abertura do capital de uma empresa pode ser realizada a qualquer momento de sua existncia, captando recursos do
pblico por meio de:
emisso de aes;
emisso de debntures simples ou conversveis em aes;
emisso de bnus de subscrio, ou de subscrio de aes, ou de subscrio de aes resgatveis;
combinao das modalidades citadas.
Na segunda metade dos anos 2000, com a consolidao do mercado de capitais e a estabilidade econmica alcanada
no Brasil, aumentou consideravelmente o nmero operaes de abertura de capital por ofertas pblicas de distribuio
de aes. Ao emitir aes, a empresa abre seu capital participao dos investidores:
quem adquirir as aes torna-se scio da empresa e mantm essa condio enquanto as mantiver sob sua propriedade;
a qualquer momento, essas aes podero ser vendidas, em mercados organizados, a terceiros (que se tornam novos scios);
o processo pode ser repetido indefinidamente.

11 CAPITULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Todavia, para que o procedimento funcione e para garantir os direitos dos novos scios, necessrio um conjunto de
normas que organizem e permitam o controle desde a emisso at a negociao em bolsa.
O registro na CVM e o atendimento s normas legais so fundamentais para garantir os direitos do acionista e dar cre-
dibilidade ao sistema.

12 CAPITULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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1.4 MERCADO DE DERIVATIVOS

Derivativos so contratos que derivam a maior parte do seu valor de um ativo subjacente, taxa de referncia ou ndice. O
ativo subjacente pode ser fsico (caf, ouro etc.) ou financeiro (aes, taxas de juro, inflao etc.). Em um contrato deriva-
tivo se estabelecem pagamentos futuros, cujo montante calculado com base no valor assumido por umavarivel, tal
como o preo do ativo subjacente, a inflao acumulada no perodo, a taxa de cmbio, a taxa bsica de juro ou qualquer
outra varivel dotada de significado econmico.
Os derivativos, em geral, so negociados sob a forma de contratos padronizados, isto , previamente especificados
(quantidade, prazo de liquidao e forma de cotao do ativo-objeto sobre os quais se efetuam as negociaes), em
mercados organizados, com o fim de proporcionar, aos agentes econmicos, oportunidades para a realizao de opera-
es que viabilizem a transferncia de risco das flutuaes de preos de ativos e de variveis macroeconmicas.
No incio do desenvolvimento dosmercados financeiros, os derivativos foram criados como forma de proteger os agen-
tes econmicos (produtores ou comerciantes) contra os riscosdecorrentes de flutuaes depreos, durante perodos de
escassez ou superproduo do produto negociado, por exemplo. O uso de contratos derivativos com a funo de prote-
o ainda muito frequente e at mesmo necessrio em casos de mercadorias fsicas que precisam ser armazenadas por
um perodo at o consumo. Outro exemplo relevante a utilizao de derivativos cambiais por setores exportadores
para se defenderem de variaes na cotao da moeda estrangeira.
Os principais tipos de contrato derivativo so:
A termo comprador e vendedor se comprometem a comprar ou vender, em data futura, certa quantidade de um bem
(mercadoriaouativo financeiro), a um preo fixado na prpria data da celebrao do contrato. Os contratos a termo
somente so liquidados integralmente na data de vencimento, podendo ser negociados embolsae no mercado de
balco.
Futuros contratos em que se estabelece a compra e venda de um ativo a um dado preo, numa data futura. O com-
prador ou vendedor se compromete a comprar ou vender certa quantidade de um ativo por um preo estipulado, numa
data futura. No mercado futuro, os compromissos so ajustados diariamente s expectativas do mercado referentes ao
preo futuro do bem, por meio do ajuste dirio (mecanismo que apura perdas e ganhos). Os contratos futuros so ne-
gociados somente em bolsas.
Opes contratos que do a compradores ou vendedores o direito, mas no a obrigao, de comprar ou vender o
ativo relacionado, em uma data futura (data do vencimento da opo para opes europeias, ou qualquer data no caso
de americana), por um preo preestabelecido (o preo de exerccio da opo). Tal como num contrato de seguro, o
comprador deve pagar um prmio ao vendedor. Diferentemente dos futuros, o detentor de uma opo de compra (call
option) ou de venda (put option) no obrigado a exercer o seu direito de compra ou venda. Opes do tipo americano
podem ser exercidas a qualquer momento, at a data de vencimento; opes do tipo europeu s podem ser exercidas
na data de vencimento do contrato. Caso no exera seu direito, o comprador perde tambm o valor do prmio pago
ao vendendor.
Swaps contratos que determinam um fluxo de pagamentos entre as partes contratantes, em diversas datas futuras.
Negocia-se a troca (em ingls, swap) do ndice de rentabilidade entre dois ativos. Por exemplo: a empresa exportadora
A tem uma dvida cujo valor corrigido pela inflao e prev que ter dlares em caixa. Portanto, ela pode preferir que
sua dvida seja atualizada pela cotao do dlar. J a empresa B, que s vende no mercado interno, tem um contrato rea-
justado em dlar, e pode preferir usar outro indexador, tal como a taxa de juros. Ento, A e B, interessadas em trocar seus
respectivos riscos, poderiam firmar um contrato de swap (diretamente ou mediante a intermediao de uma instituio
financeira). Tal como a operao a termo, a operao de swap liquidada integralmente no vencimento.

13 CAPITULO 1 Sistema Financeiro Nacional e Mercado de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 2

Infraestrutura do Sistema
Financeiro Nacional
2.1 APRESENTAO DO CAPTULO
No captulo anterior, voc teve uma viso geral do Sistema Financeiro Nacional e das instituies que o compe, como:
rgos normativos; reguladores e supervisoras; e operadores.
Neste captulo, voc ver:
A evoluo histrica das reflexes e recomendaes internacionais para a infraestrutura do mercado financeiro mun-
dial e que foram consolidadas pelo Banco de Compensaes Internacionais (Bank for International Settlements
BIS) e seu Comit sobre Sistemas de Pagamentos (Committee for Payments and Settlement Systems CPSS) e pela
Organizao Internacional das Comisses de Valores (Internacional Organization of Securities Commissions IOSCO).
Os principais elementos constituintes dessa infraestrutura, assim como os seus conceitos mais importantes.
O Sistema Brasileiro de Pagamentos (SPB) estrutura, base legal e regulamentar e pilares de constituio.
As demais instituies que compem a infraestrutura do sistema financeiro no Brasil, seus papis e funes bolsa,
balco organizado, entidades de registro, sistemas de liquidao, contrapartes centrais e centrais depositrias.
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2.2 INFRAESTRUTURA DO MERCADO FINANCEIRO HISTRICO, ELEMENTOS CONSTITUINTES E
CONCEITOS
Ao longo da dcada de 1980, um conjunto de fatores concorreu para a crescente conscincia sobre os riscos inerentes
s transferncias de grandes valores entre participantes do mercado interbancrio. Estudos realizados pelo Banco de
Compensaes Internacionais (Bank for International Settlements BIS) tiveram o papel fundamental de mobilizar os
bancos centrais nacionais em torno da discusso sobre os arranjos ento existentes para essa modalidade de transfe-
rncia de fundos, seus riscos e a importncia de um sistema que comportasse a liquidao desse tipo de transao em
tempo real.
Em abril de 1989, em resposta aos efeitos da crise de 1987, o BIS publicou um amplo estudo sobre as infraestruturas de pa-
gamento existentes em 11 pases desenvolvidos. Esse documento, que ficou conhecido como Red Book, apresentava as
principais caractersticas dos sistemas de pagamentos destes pases com destaque para as formas de transferncia de grandes
valores entre as instituies bancrias no contexto nacional.
Em 1990, o Comit sobre Sistemas de Pagamentos do BIS (Committee for Payments and Settlement Systems CPSS) - publi-
cou um novo documento no qual emitia recomendaes especficas voltadas para os pases que administravam sistemas de
liquidao diferida no tempo pelo saldo lquido bilateral ou multilateral. O documento, conhecido como Lamfalussy Report,
tornou-se referncia internacional para a constituio de qualquer sistema de liquidao pelo saldo lquido para qualquer
tipo de transao e no apenas para a liquidao de operaes de transferncia de grandes valores entre bancos. Em 1992,
o BIS publicou tambm o documento Delivery versus Payment tratando de arranjos de sistemas de liquidao de ativos que
assegurassem que a contraparte compradora recebesse os ativos adquiridos de forma condicionada ao pagamento e que
essa troca ocorresse de forma simultnea, irrevogvel e final.
Paralelamente, consolidava-se o conceito de que, independentemente dos arranjos existentes para liquidao pelo saldo, era
importante, para os sistemas financeiros nacionais, que eles constitussem sistema de liquidao operao por operao e em
tempo real para a liquidao, sobretudo, de transaes interbancrias de grandes valores.
Em maro de 1997, o CPSS publicou o Real-Time Gross Settlement Systems (Sistemas de Liquidao Bruta em Tempo Real).
Apesar de no ter carter prescritivo, esse documento tornou-se a cartilha para o desenvolvimento de qualquer sistema de
pagamentos, inclusive porque abordava aspectos relacionados interao entre o sistema de pagamentos e outros sistemas
de liquidao existentes no sistema financeiro e de capitais, como o sistema de liquidao de valores mobilirios.
Em 2001, o CPSS publicou novo documento intitulado Core Principles for Systemically Important Payment Systems (Princpios
Relevantes para Sistemas de Pagamentos Sistemicamente Importantes), no qual enumera, em carter de recomendao, dez
princpios bsicos que deveriam ser seguidos por sistemas de pagamentos sistemicamente importantes. Nesse momento, o
projeto de reformulao do sistema de pagamentos brasileiro j estava bastante adiantado.
Em uma iniciativa conjunta, a Organizao Internacional das Comisses de Valores (Internacional Organization of Securities
Commissions IOSCO) e o CPSS publicaram em 2001 e 2004 1, respectivamente, extensas recomendaes para sistemas de li-
quidao de ttulos e para contrapartes centrais. Paralelamente, o CPSS-IOSCO tambm publicou roteiros para que provedores
deste tipo de infraestrutura pudessem fazer uma autoavaliao da sua infraestrutura e possibilitar aos bancos centrais melhores
condies de avaliar o risco dos seus sistemas financeiros. Em 2003, o G-30 tambm publicou recomendaes2 abrangentes,
tambm visando a promover estabilidade e mitigar fontes de risco sistmico.
Essas recomendaes so de amplo conhecimento da comunidade internacional de investidores institucionais, intermedi-
rios financeiros e rgos reguladores. Nas visitas dos intermedirios financeiros e investidores institucionais internacionais aos
mercados destinatrios dos recursos de poupana internacional, o Brasil entre eles, para verificao da solidez da infraestru-
tura de liquidao as chamadas visitas de due dilligence, os roteiros passaram a conter questes que, basicamente, reprodu-
ziam as recomendaes de forma a mensurar a distncia entre um determinado mercado e o mundo ideal. Naturalmente, a
atratividade de um determinado mercado passou a depender, em algum grau, de respostas convincentes quanto aos meca-
nismos de mitigao dos riscos de contraparte, de principal, de mercado e outros.
Devido importncia dos elementos constituintes da infraestrutura para a estabilidade dos sistemas financeiros internacio-
nais, sobretudo aps a crise financeira de 2008, o Banco de Compensaes Internacionais e a Organizao Internacional das
Comisses de Valores Mobilirios (BIS e IOSCO, nas respectivas siglas em ingls) publicaram, em abril de 2012, o documento
Principles for Financial Market Infrastructures (PFMI), o qual apresenta um conjunto de princpios a serem observados pelas
1
CPSS-IOSCO (2001) Recommendations for Securities Settlement Systems e CPSS-IOSCO (2004) Recommendations for Central Counterparties.
2
G-30 (2003) Global Clearing and Settlement a Plan of Action.

15 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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organizaes que compem a infraestrutura dos mercados financeiros, ou seja, as contrapartes centrais, os sistemas de liqui-
dao, os sistemas de registro de ttulos e valores mobilirios, e as centrais depositrias de ativos.
Esses so princpios e recomendaes para a base legal necessria a dar suporte s operaes das referidas entidades;
a sua governana; administrao dos riscos de crdito, de liquidez, de custdia, de transferncia de valores e opera-
cionais por elas incorridos.
No Brasil, em janeiro de 2014, por meio do Comunicado 25.097, o BCB anunciou que, considerando sua misso de assegu-
rar um sistema financeiro slido e eficiente, utiliza os princpios estabelecidos no documento PFMI no monitoramento e na
avaliao de segurana, eficincia e confiabilidade dos sistemas de cmaras de compensao e liquidao que integram o
Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB).
O acordo de Basileia III estabeleceu a obrigatoriedade de alocao de capital pelos bancos em funo da exposio ao risco
de crdito das cmaras que atuam como contraparte central. Tambm estabeleceu o conceito de contraparte central quali-
ficada (QCCP, na sigla em ingls). QCCP a cmara que atua como contraparte central e que cumpre, substancialmente, os
princpios de governana e de administrao de risco estabelecidos no documento PFMI. Na maior parte das jurisdies, a
alocao de capital dos bancos funo de fator de ponderao de risco, que pode variar de 2 a 150%. Somente a contraparte
central considerada qualificada faz jus ao fator mnimo de 2%. No Brasil, por meio da Circular 3644, de maro de 2013, o Banco
Central do Brasil (Bacen) definiu o fator de ponderao de risco de 2% para a exposio dos bancos nacionais s cmaras con-
trapartes centrais por ele autorizadas a funcionar.

PRINCIPAIS ELEMENTOS CONSTITUINTES DA INFRAESTRUTURA DO MERCADO FINANCEIRO


(CONCEITUAO INTERNACIONAL)

As definies apresentadas a seguir constam do documento Princpios para Infraestruturas do Mercado Financeiro
(em ingls, Principles for Financial Market Infraestructures), publicado pelo Banco de Compensaes Internacionais
e pela Organizao Internacional das Comisses de Valores Mobilirios (BIS e IOSCO) em abril de 2012. Tal documen-
to atualmente a principal referncia internacional para governos, reguladores e infraestruturas de mercado.

A bolsa uma entidade que mantm ambientes ou sistemas de negociao eletrnica


onde instituies previamente habilitadas podem negociar ttulos, valores mobilirios,
derivativos e mercadorias em nome prprio ou para clientes. Tambm responsvel
pela listagem dos emissores cujos ativos so negociados em mercado secundrio. A
BOLSA (ou Exchange) 3
negociao em ambiente de bolsa promove a boa formao de preos e assegura um
nvel elevado de transparncia pr e ps-negociao, uma vez que a bolsa efetua a
divulgao em tempo real das ofertas de compra e venda inseridas em seus sistemas,
assim como as operaes efetivamente realizadas.

A entidade de registro mantm um sistema centralizado para registro de transaes.


Tal entidade surgiu como um novo tipo de infraestrutura do mercado financeiro e sua
importncia cresceu mais recentemente no mercado de derivativos de balco. Com
base na centralizao, no armazenamento e na disseminao de informaes sobre
transaes registradas para os reguladores e para o pblico em geral, a entidade de
ENTIDADE DE REGISTRO registro desempenha uma importante funo no sentido de promover a transparn-
(ou Trade Repository TR) cia e a estabilidade financeira e de identificar e prevenir contra situaes de abuso no
mercado. Uma importante funo da entidade de registro fornecer informao que
ampare a reduo do risco, a eficincia operacional e a reduo de custos. Tais entida-
des podem englobar diretamente as contrapartes de um negcio, ou as instituies
financeiras que representam as contrapartes, contrapartes centrais ou outros provedo-
res de servios.

3
A definio de bolsa no consta do documento mencionado.

16 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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O sistema de liquidao permite que ativos sejam transferidos e liquidados por meio
de registros eletrnicos (book entry) de acordo com regras pr-estabelecidas de com-
pensao. Nos sistemas de liquidao, ativos podem ser transferidos: livres de paga-
mento ou contra pagamento. Quando as transferncias ocorrem contra pagamento,
SISTEMA DE LIQUIDAO
vrios sistemas provm mecanismos de entrega contra pagamento (delivery versus
(ou Securities Settlement
payment DvP), onde a entrega dos ativos somente ocorre mediante o respectivo pa-
System SSS)
gamento. Um sistema de liquidao pode prestar servios adicionais de compensao
e liquidao, mas suas funes no se confundem com as de uma contraparte central
ou de uma central depositria, ainda que uma mesma instituio possa acumular dife-
rentes funes.

Uma contraparte central se interpe entre as contrapartes originais de contratos ne-


gociados, tornando-se o comprador de todos os vendedores e o vendedor de todos
os compradores. Uma contraparte central se torna contraparte dos participantes de
mercado por meio do processo de novao ou por meio de um arranjo legal equiva-
lente. Contrapartes centrais tm o potencial de reduzir significativamente os riscos aos
quais esto expostos os participantes por meio da compensao multilateral de ope-
CONTRAPARTE CENTRAL (ou raes e pela imposio aos participantes de controles efetivos de risco. Neste sentido,
Central Counterparty CCP) as contrapartes centrais tipicamente demandam garantias suficientes para cobrir suas
exposies presentes e futuras. As contrapartes centrais tambm podem mutualizar al-
guns riscos por meio da constituio de fundos de falhas (ou default funds). Ao reduzir
o potencial risco dos participantes, as contrapartes centrais contribuem para a reduo
do risco sistmico dos mercados onde atuam. A efetividade dos mecanismos de geren-
ciamento de riscos e a adequao da sua capacidade financeira so elementos crticos
para o alcance dos mencionados benefcios de reduo do risco sistmico.

A central depositria mantm contas de depsito de valores mobilirios e prov ser-


vios de guarda centralizada e de tratamento de eventos incidentes sobre os ativos.
Tambm desempenha um importante papel em assegurar a integridade dos ativos
guardados em seu ambiente, prevenindo que ativos sejam acidental ou fraudulen-
CENTRAL DEPOSITRIA tamente criados, extintos ou que tenham suas caractersticas alteradas. Uma central
(ou Central Securities depositria pode manter ativos depositados sob a forma fsica (imobilizados) ou des-
Depository CSD) materializado (mediante apenas um registro eletrnico). As atividades de uma central
depositria variam conforme a jurisdio e as prticas de mercado. Por exemplo, uma
central depositria pode manter uma estrutura de contas direta (em nome do bene-
ficirio final) ou indireta (em nome dos participantes que representam o beneficirio
final) ou uma combinao de ambos.

A atuao das instituies que acabaram de ser apresentadas remete a um conjunto de conceitos especficos. Tais con-
ceitos so muito importantes para voc compreender melhor a infraestrutura do mercado financeiro no Brasil e tam-
bm as funes desempenhadas pela BM&FBOVESPA.

17 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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PRINCIPAIS CONCEITOS DA INFRAESTRUTURA DO MERCADO FINANCEIRO

Sistema de negociao Sistema de negociao onde os intermedirios inserem ofertas correspondentes s or-
direcionado por ordens dens dos clientes e tais ofertas so casadas fechando uma operao de acordo com
(order driven) critrios de melhor preo e cronolgico.

um canal de comercializao de ativos que conecta o cliente final, autorizado por


Acesso Direto ao Mercado
sua corretora, ao ambiente eletrnico de negociao da BM&FBOVESPA. Por esta via, o
(Direct Market Access ou
investidor recebe informaes de mercado em tempo real, inclusive o livro de ofertas,
DMA)
e envia suas ordens de compra e venda ao sistema.

A existncia de um regime de best execution busca mitigar conflitos de interesses


que possam surgir na execuo de ordens dos clientes pelos intermedirios, asse-
gurando que as ordens sero executadas no melhor interesse dos clientes e nas
Melhor execuo de ordem
melhores condies para estes, mesmo existindo mais de um sistema de negocia-
(best execution)
o e uma eventual divergncia, ainda que temporria, entre os preos praticados
em cada sistema. O regime de best execution est previsto na Instruo CVM 505,
que prev que as ordens dos clientes devem ser executadas no seu melhor interesse.

A compensao um acordo de contrabalanceamento de posies ou obriga-


es por contrapartes de negcios, que resulta na apurao de saldos que reduz
um grande nmero de posies ou obrigaes individuais a um nmero menor.
A compensao multilateral uma apurao de saldos envolvendo mais de duas par-
Compensao multilateral tes. O termo compensao tem dois sentidos nos mercados de ttulos. Pode significar
o processo de clculo das obrigaes mtuas dos participantes do mercado, geralmen-
te em bases lquidas, para a permuta de ttulos e dinheiro. Pode tambm significar o
processo de transferir ttulos na data de liquidao. Neste material, o termo usado no
primeiro sentido.

Conceito jurdico que consiste em criar uma nova obrigao, substituindo e extinguin-
do a obrigao anterior e originria. Ao tornar-se contraparte central, a cmara de com-
Novao pensao e liquidao efetua a novao dos contratos estabelecidos pelas contrapartes
originais, substituindo-os por novos contratos de cada contraparte com a contraparte
central.

Diretriz que estabelece que as cmaras que efetivem a liquidao financeira defasa-
Certeza de liquidao da em contas no Banco Central e segundo valores multilaterais lquidos, devem ter
(certainty condies de assegurar a liquidao financeira das operaes at o encerramento
of settlement) do dia, mesmo na hiptese de o Banco Central rejeitar qualquer lanamento em
conta de liquidao.

Finalidade Diretriz que estabelece que os pagamentos e transferncia de valores ocorridos


(finality) no mbito da liquidao tm carter final, no podendo ser estornados aps o
e irrevogabilidade seu processamento.

Liquidao bruta em tem-


Modalidade de liquidao na qual vrias transaes entre contrapartes so liquida-
po real (real time gross
das individualmente.
settlement)

Liquidao diferida (defer- Modalidade de liquidao na qual vrias transaes entre ou envolvendo contrapartes
red net settlement) so liquidadas em bases lquidas aps decorrido prazo previamente estabelecido.

18 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Um sistema de liquidao de ttulos que oferece um mecanismo que assegura que a


entrega do ttulo ocorre se, e somente se, o pagamento ocorrer. Uma variao o paga-
Entrega contra pagamento
mento contra pagamento (ou payment versus payment): dois pagamentos so mutua-
(delivery versus payment)
mente condicionados, como ocorre, por exemplo, no caso de uma cmara de cmbio
onde duas moedas so trocadas na liquidao.

Corresponde situao em que os ativos-objeto de guarda centralizada so re-


Desmaterializao presentados unicamente por um registro eletrnico (ou book entry) nos sistemas
da central depositria.

19 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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2.3 O SISTEMA DE PAGAMENTOS BRASILEIRO

Sistema de pagamentos o conjunto de regras e procedimentos utilizados para a transferncia de recursos financeiros e
liquidao de obrigaes em um pas. O sistema de pagamentos elemento fundamental da estrutura do sistema finan-
ceiro de um pas e tal fato se reflete na permanente preocupao de organismos como o BIS e a IOSCO em estabelecer
padres mnimos ou princpios a serem seguidos.
A reforma do Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB), implementada em 2002, foi catalisadora de uma srie de mu-
danas e aperfeioamentos que transformaram o sistema financeiro e o mercado brasileiro de capitais em um exemplo
internacional de segurana e sofisticao.
O principal foco desse sistema o gerenciamento de riscos na compensao e na liquidao das transaes financeiras rea-
lizadas no SFN. Com o atual sistema, o Brasil faz parte do grupo de pases em que transferncias interbancrias de fundos
podem ser liquidadas em tempo real, em carter irrevogvel e incondicional, agregando maior confiabilidade e reduzindo
o risco de crdito nas transaes financeiras, pois qualquer transferncia de fundos entre contas de espcie passou a ser
condicionada existncia de saldo suficiente de recursos na conta do participante emitente da correspondente ordem.
De acordo com o Banco Central do Brasil (Bacen), o desenvolvimento e a implantao desse sistema possibilitou a redu-
o dos riscos de liquidao nas operaes interbancrias, com consequente reduo tambm do risco sistmico, isto
, o risco de que a quebra de um banco provoque a quebra em cadeia de outros bancos, no chamado efeito domin.
O SPB se caracteriza por:
sua base legal slida e abrangente;
uso obrigatrio de contrapartes centrais para a liquidao de obrigaes resultantes de compensao multilateral em
sistemas sistemicamente importantes;
certeza da liquidao dada pela contraparte central com base em mecanismos de gerenciamento de riscos e salva-
guardas constitudas para tratamento de casos de insolvncia de participantes do sistema;
irrevogabilidade e a finalidade das liquidaes; e
Rede do Sistema Financeiro Nacional (RSFN), que interliga todas as instituies autorizadas a funcionar pelo Bacen e
as cmaras de compensao e liquidao ao STR, o sistema de transferncias de grandes valores do Bacen, permitindo
amplo acesso liquidao em moeda de banco central.

BASE LEGAL E REGULAMENTAR


Uma das caractersticas do SPB sua base legal slida. A Lei 10.214/2001, conhecida como Lei do SPB, estabelece o
alicerce legal e regulatrio das cmaras de compensao e liquidao. Tal norma trouxe a segurana jurdica necessria
ao adequado funcionamento das cmaras no Brasil, reconhecendo o procedimento de liquidao por meio de compen-
sao multilateral e estabelecendo regime jurdico em que as garantias depositadas a favor das cmaras so blindadas
contra atos de terceiros, sendo impenhorveis, livres de arresto ou de qualquer outro ato de constrio judicial, e desti-
nando-se exclusivamente ao cumprimento de obrigaes assumidas pela cmara na qualidade de contraparte central
das operaes realizadas em seu mbito.
Outro elemento fundamental da base regulamentar do SPB a Resoluo CMN 2.882/2001, que define os princpios
gerais a serem observados pelos sistemas de transferncia de fundos e pelas cmaras de compensao e liquidao. A
Circular Bacen 3.057/2001 complementa a estrutura regulamentar, estabelecendo diretrizes para os regulamentos das
cmaras de compensao e liquidao. A aprovao dos regulamentos das cmaras pelo Banco Central do Brasil (Bacen)
condio necessria para que uma cmara seja homologada.
O Bacen e a Comisso de Valores Mobilirios (CVM) possuem competncia para regular e supervisionar a atuao das
cmaras brasileiras. Os rgos reguladores recebem informaes dirias sobre o funcionamento das cmaras e realizam
auditorias anuais em seus sistemas e processos, com destaque para a avaliao da eficcia dos modelos de administra-
o de risco, a governana das entidades e o funcionamento de seus ambientes tecnolgicos.

20 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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PILARES DO SPB

O SPB se caracteriza pela coexistncia de sistemas de Liquidao Bruta em Tempo Real (LBTR) e de cmaras de com-
pensao e liquidao que operam sistemas de Liquidao Diferida Lquida (LDL), liquidando operaes pelo saldo
lquido multilateral e atuando como contrapartes centrais.
Do lado dos sistemas de liquidao bruta, esto os sistemas de liquidao de grandes valores em tempo real: o Sistema
de Transferncia de Reserva (STR); e o Sistema de Liquidao de Ttulos Pblicos (Selic), ambos administrados pelo Bacen.
Do lado das cmaras que liquidam pelo saldo multilateral e atuam como contrapartes centrais, est a BM&FBOVESPA,
que congrega ambientes de compensao e liquidao de operaes (renda varivel, renda fixa corporativa, ttulos p-
blicos federais e cmbio).
Podemos identificar quatro importantes pilares associados infraestrutura do SPB.

Sistema de Transferncia de Reserva (STR)


um sistema de transferncia de fundos com liquidao bruta em tempo real (LBTR), pertencente e operado pelo Bacen,
que funciona com base em ordens de crdito, isto , somente o titular da conta a ser debitada pode emitir a ordem
de transferncia de fundos. No sistema, ocorrem as liquidaes das operaes interbancrias realizadas nos mercados
monetrio, cambial e de capitais, com destaque para as operaes de poltica monetria e cambial do Banco Central, a
arrecadao de tributos e as colocaes primrias, os resgates e os pagamentos de juros dos ttulos da dvida pblica
federal pelo Tesouro Nacional.
Participam obrigatoriamente do STR, alm do Bacen, as instituies titulares de conta Reservas Bancrias e as entidades
prestadoras de servios de compensao e de liquidao que operam sistemas considerados sistemicamente importantes.
As entidades responsveis por sistemas no considerados sistemicamente importantes e as demais instituies autori-
zadas a operar pelo Banco Central participam facultativamente do STR. A Secretaria do Tesouro Nacional (STN) tambm
participa do sistema e controla diretamente as movimentaes efetuadas na Conta nica do Tesouro. Em suma, seus
sistemas operacionalizam praticamente todas as operaes das demais instituies de liquidao do SFN. O STR est
disponvel aos participantes, para registro e liquidao de ordens de transferncia de fundos, em todos os dias conside-
rados teis para fins de operaes praticadas no mercado financeiro.
Em relao administrao da liquidez do sistema, o STR possui os seguintes mecanismos:
concesso de crdito intradia, em tempo real, por meio de operaes compromissadas (repo) envolvendo ttulos
pblicos federais registrados e liquidados via Selic;
agendamento de ordens de pagamento, inclusive com hora marcada, para at trs dias da data de emisso da ordem;
possibilidade de manuteno de ordens de pagamento em pendncia at que haja suficincia de fundos na conta da
instituio remetente; e
otimizao de instrues de pagamento pendentes, para prevenir a possibilidade de empoamento de liquidez.

Cmaras com acesso direto ao STR certeza de liquidao em moeda de banco central
No Brasil, as cmaras de compensao e liquidao que operam sistemas sistemicamente importantes possuem contas
de liquidao diretamente no Bacen e devem, obrigatoriamente, liquidar, por meio destas contas, os resultados finan-
ceiros da compensao multilateral das obrigaes de seus participantes.
Como as liquidaes ocorrem em moeda de banco central, eliminado o risco de crdito inerente s liquidaes condu-
zidas por intermdio de instituies bancrias. A possibilidade de os sistemas de liquidao e de as cmaras terem aces-
so direto infraestrutura de pagamentos do Bacen e moeda de banco central, sem a interveno de uma instituio
financeira, representa um aparato de extrema relevncia para a segurana e confiabilidade na liquidao de operaes.
Para todos os segmentos de mercados, as transferncias dos recursos realizadas pelas instituies financeiras para liqui-
dao de operaes para as cmaras de compensao e liquidao so processadas em tempo real, de forma irrevog-
vel e final; e os crditos e dbitos ocorrem em contas de liquidao especificamente desenhadas para essa finalidade.
A estrutura do STR e o amplo acesso que ele oferece , portanto, elemento essencial para que a infraestrutura que ampa-
ra a liquidao das operaes no mercado brasileiro assegure a irrevogabilidade, a certeza e a finalidade das liquidaes.

21 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Mecanismos de mitigao de risco e estruturas de salvaguardas
No Brasil, as cmaras de compensao e liquidao sistemicamente importantes devem, obrigatoriamente, possuir mo-
delos de gerenciamento de risco capazes de mensurar com grande confiabilidade o risco do sistema a cada instante
de tempo. Com base na avaliao do risco, as cmaras devem constituir uma estrutura de salvaguardas que assegure a
continuidade das liquidaes mesmo em caso de inadimplncia do maior devedor lquido do sistema.
As salvaguardas podem combinar, por exemplo, elementos de colateralizao das exposies de risco, no qual cada parti-
cipante arca com a cobertura dos riscos que gera individualmente para o sistema (defaulters pay), com fundos mutualiza-
dos constitudos pelos participantes do sistema (survivors pay). A proporo entre colateralizao e fundos mutualizados
e o percentual dos riscos cobertos, inclusive em cenrios de estresse, foco de monitoramento permanente do Bacen.
O Bacen possui acesso direto e em tempo real s informaes de liquidao de todos os participantes do mercado, por
meio da visualizao das contas de liquidao das cmaras e do fluxo de mensagens referentes s liquidaes dirias de
operaes das instituies financeiras titulares de contas no STR.

Rede de comunicao abrangente


A Rede do Sistema Financeiro Nacional (RSFN) interliga o Bacen, as instituies titulares de conta no STR e as cmaras
de compensao e liquidao. A RSFN utiliza mensagens padronizadas aderentes ao padro ISO 15022, o que garante
elevada segurana da informao, agilidade na troca de informaes e no processamento de instrues.
O esquema a seguir ilustra a composio e conexes da RSFN.

Fonte: Bacen (bcb.gov.br)

22 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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2.4 A INFRAESTRUTURA DO SISTEMA FINANCEIRO NO BRASIL

No Brasil, a infraestrutura do sistema financeiro composta, alm do SPB, por um conjunto de instituies que desem-
penham diferentes papis.
No quadro abaixo, voc pode conhecer melhor essas instituies, os papis que desempenham e suas principais
caractersticas.

PRINCIPAIS INSTITUIES QUE COMPEM A INFRAESTRUTURA DO SISTEMA FINANCEIRO NO BRASIL

uma entidade administradora de mercado de bolsa e balco organizado, aprovada pela


CVM de acordo com a Instruo CVM 461. Atualmente, a BM&FBOVESPA a nica bolsa em fun-
cionamento no Brasil.
A BM&FBOVESPA mantm um nico sistema eletrnico de negociao, o PUMA Trading System
onde so transacionados ativos de renda varivel e renda fixa corporativa, alm de derivativos
e commodities.
Atua como entidade de registro de operaes realizadas em mercado de balco organizado para os
mercados de derivativos, cmbio e alguns ttulos de emisso bancria (CDBs).
A BM&FBOVESPA mantm, atualmente, quatro cmaras de compensao e liquidao aprovadas
pelo Bacen e est em processo de implementao de uma cmara nica a Cmara BM&FBOVESPA.
A estrutura de cmara de compensao e liquidao da BM&FBOVESPA corresponde a um sistema de
liquidao (SSS) e a uma contraparte central (CCP).
Como contraparte central, realiza a compensao multilateral das obrigaes de seus participantes e
efetua a liquidao pelo resultado lquido (netting). Neste caso, a BM&FBOVESPA garante a liquidao
BM&FBOVESPA S.A. das operaes com base em mecanismos de controle e risco e salvaguardas apropriadas.
A BM&FBOVESPA emprega estritos princpios de entrega contra pagamento (ou pagamento contra
pagamento, no caso do mercado de cmbio) e a liquidao financeira ocorre por meio da transferncia
de fundos, via STR, de/para a sua conta de liquidao junto ao Bacen.
A BM&FBOVESPA tambm efetua a liquidao bruta de determinadas operaes, como o caso da
liquidao de ofertas de distribuio pblica (primria ou secundria). Neste caso, a liquidao, apesar
de no ser garantida, sempre condicionada disponibilidade do ttulo negociado na conta do vende-
dor e disponibilidade de recursos por parte do comprador.
Por meio de suas cmaras de compensao e liquidao, a BM&FBOVESPA atua como contraparte
central na liquidao das operaes.
A BM&FBOVESPA atua como central depositria para ttulos e valores mobilirios de emisso cor-
porativa, de renda varivel, primordialmente aes, e renda fixa (debntures e cotas de fundos,
por exemplo) e tambm de ouro. Como tal, alm da guarda centralizada de tais ativos, efetua o
tratamento dos eventos corporativos sobre eles incidentes (pagamento de dividendos e juros,
tratamento de grupamentos e desdobramentos, por exemplo) e a conciliao de saldos com os
emissores e custodiantes.

23 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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O Selic a central depositria dos ttulos emitidos pelo Tesouro Nacional e pelo Bacen e, nessa condi-
o, processa a emisso, o resgate, o pagamento dos juros e a custdia desses ttulos.
um sistema de registro de operaes definitivas e compromissadas realizadas no mercado de balco.
Selic Sistema O Selic atua como sistema de liquidao bruta em tempo real para transaes com ttulos pblicos
Especial de federais. Ainda que a liquidao no seja garantida, o Selic tambm emprega estritos princpios de en-
Liquidao e trega contra pagamento e a liquidao financeira ocorre por meio da transferncia de fundos, via STR,
de Custdia de/para a conta de liquidao da BM&FBOVESPA junto ao Bacen.
O Selic no atua como contraparte central na liquidao das operaes.
So liquidantes no Selic, respondendo diretamente pela liquidao financeira de operaes, alm do
Bacen: os participantes titulares de conta de reservas bancrias.

uma entidade administradora de mercado de balco organizado, de acordo com a Instruo


CVM 461.
Atua como entidade de registro de ativos financeiros e de operaes realizadas em mercado de bal-
co organizado nos mercados de renda fixa de emisso corporativa e bancria, alm de derivativos.
A Cetip, assim com o Selic, tambm um sistema de liquidao bruta em tempo real para as opera-
es registradas em seu ambiente, admitindo-se em alguns casos a compensao bilateral das obriga-
es entre participantes.
Ainda que a liquidao no seja garantida, a Cetip tambm emprega estritos princpios de entrega
Cetip S.A. contra pagamento e a liquidao financeira ocorre por meio da transferncia de fundos, via STR, de/
para a conta de liquidao da BM&FBOVESPA junto ao Bacen.
A Cetip no atua como contraparte central na liquidao das operaes.
uma depositria central para ttulos de renda fixa corporativa, principalmente debntures , ttulos
pblicos estaduais e municipais e ttulos representativos de dvida bancria. Como tal, alm da guarda
centralizada de tais ativos, a Cetip efetua o tratamento dos eventos sobre eles incidentes tais como
pagamento de juros, amortizaes e resgates.
Os participantes no titulares de conta de reservas bancrias liquidam suas obrigaes por intermdio
de instituies que so titulares de contas dessa espcie.

A CIP responsvel pela compensao e liquidao de instrumentos de pagamentos tais como TEDs
CIP Cmara (transferncia eletrnica diferida) e DOCs.
Interbancria
de Pagamentos Administra o SITRAF Sistema de Transferncia de Fundos por meio do qual atua como sistema de
liquidao de fundos no mbito do SPB.

A Compe um sistema de liquidao que utiliza mecanismo de liquidao diferida lquida, isto , as
obrigaes so acumuladas e liquidadas por compensao multilateral em sesses de liquidao
especficas.
A cada dia til so realizadas duas sesses de compensao (noturna e diurna), apurando-se, em cada
sesso, um resultado multilateral nico, de mbito nacional, para cada participante.
Compe Liquida as obrigaes interbancrias relacionadas com cheques de valor inferior ao VLB-Cheque
(R$250 mil).
Participam obrigatoriamente da Compe instituies titulares de conta reservas bancrias ou de conta
de liquidao nas quais sejam mantidas contas de depsito movimentveis por cheque e, facultativa-
mente, as demais instituies financeiras no bancrias titulares de conta de liquidao.
O Banco do Brasil o executante da Compe.

24 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Como vimos, cada uma destas instituies desempenha uma ou mais funes na infraestrutura do mercado financeiro.
O esquema abaixo sintetiza as funes cobertas por BM&FBOVESPA (BVMF), Selic e Cetip.

Fonte: Publicao Os benefcios de investir diretamente no Brasil (2013).

25 CAPITULO 2 Infraestrutura do Sistema Financeiro Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 3

A BM&FBOVESPA no Mercado
Financeiro e de Capitais
3.1 APRESENTAO DO CAPTULO
O objetivo deste captulo apresentar a BM&FBOVESPA como entidade integrante do mercado de capitais, do mercado
de derivativos e da infraestrutura do sistema financeiro. So destacados aspectos institucionais e as diferentes funes
desempenhadas pela Bolsa.
Neste captulo, voc ver:
Os antecedentes histricos de criao da BM&FBOVESPA a partir da fuso da BM&F Bolsa de Mercadorias & Futuros
e da Bovespa Bolsa de Valores de So Paulo.
Uma viso geral de sua atuao como elemento-chave na infraestrutura do mercado financeiro e de capitais no Brasil.
A atividade de listagem de emissores e os segmentos especiais de listagem (Novo Mercado) da BM&FBOVESPA de
acordo com nveis diferenciados de governana corporativa.
As etapas e procedimentos e oferta pblica de distribuio de aes no mbito da BM&FBOVESPA (IPOs e OPAs).
Os participantes da BM&FBOVESPA (corretoras e bancos) e suas funes na infraestrutura da Bolsa.
Os ambientes e sistemas de negociao eletrnica (PUMA Trading System).
O sistema de registro para operaes de balco (iBalco).
A Cmara BM&FBOVESPA.
A Central Depositria.
Outros servios prestados pela BM&FBOVESPA como emprstimo de ativos, Tesouro Direto e Market Data.
O Banco BM&FBOVESPA.
A BM&FBOVESPA Superviso de Mercados (BSM).
O Programa de Qualificao Operacional (PQO).
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3.2 BM&FBOVESPA: ANTECEDENTES HISTRICOS E VISO GERAL
A BM&FBOVESPA desempenha importante papel como provedora de infraestrutura do sistema financeiro brasileiro.

ANTECEDENTES HISTRICOS
BM&F Bolsa de Mercadorias & Futuros
A trajetria de conquistas e recordes da BM&F teve incio em janeiro de 1986. Na dcada de 1990, fortaleceu sua posio
no mercado nacional, consolidando-se como o principal centro de negociao de derivativos da Amrica Latina.
Na BM&F, a negociao eletrnica foi introduzida em 2000, tendo sido encerrado o prego viva-voz em 30 de junho de
2009, quando toda a negociao passou a ser realizada exclusivamente por meio eletrnico.
No ano de 2002, completou importantes reformas decorrentes da implantao do novo Sistema de Pagamentos
Brasileiro, lanando tambm a Cmara de Cmbio.
Em 2007, a BM&F iniciou seu processo de desmutualizao, preparando-se para a abertura de capital, sendo que os
direitos patrimoniais dos antigos corretores foram desvinculados dos direitos de acesso e convertidos em participaes
acionrias. Em setembro daquele ano, a BM&F celebrou contrato com a General Atlantic LLC para aquisio de 10%
do capital social da BM&F. Em outubro, foi firmada uma parceria com o CME Group envolvendo a criao de uma
interligao de rede eletrnica para o roteamento de ordens referentes aos produtos transacionados em seus ambientes
de negociao. Em fevereiro de 2010, o escopo dessa parceria foi estendido.
Em 30 de novembro de 2007, as aes da BM&F estrearam no Novo Mercado da Bolsa de Valores de So Paulo sob o
cdigo BVMF3.
O segmento BM&F abrange a negociao e ps-negociao de contratos derivativos financeiros e de mercadorias, ttu-
los e cmbio pronto. A atividade de negociao compreende a disponibilizao de uma sofisticada infraestrutura que
permite o acesso de participantes e investidores interessados em negociar os diferentes ttulos e contratos disponveis
nesse segmento. As atividades de ps-negociao compreendem registro, compensao, liquidao e gerenciamento
de risco das operaes realizadas, por meio de um sofisticado sistema destinado a assegurar a liquidao de todas as
operaes registradas na cmara, que asseguram o bom funcionamento dos mercados administrados pela Bolsa.
As operaes registradas nas cmaras so liquidadas por compensao multilateral (netting), tendo a respectiva cmara como
contraparte central garantidora, mitigando os riscos de crdito enfrentados pelos participantes dos nossos mercados. Para
tanto, contam com sistema de gerenciamento de risco que calcula para alguns contratos em tempo real e para outros em
tempo quase real o risco das operaes realizadas e o valor das garantias necessrias para a efetiva cobertura de tais riscos.

Bovespa Bolsa de Valores de So Paulo


A histria da Bovespa remonta a 1890, quando foi criada a chamada Bolsa Livre. A partir da dcada de 1960, a Bovespa
assumiu a caracterstica institucional de bolsa de valores, mutualizada, sem fins lucrativos, situao que perdurou at
sua desmutualizao.
No incio da dcada de 1970, o registro de negcios realizado em seu prego foi automatizado e as cotaes e demais
informaes relativas aos valores mobilirios negociados passaram a ser disseminadas de forma eletrnica e imediata.
No final da dcada de 1970, a Bovespa foi precursora na realizao de operaes com opes sobre aes no Brasil. Na dcada
de 1980, dois fatores foram fundamentais para o desenvolvimento da Bovespa: (i) criao dos fundos mtuos de aes e pre-
vidncia e (ii) o incio do processo de desmaterializao da custdia, que se tornou aos poucos predominantemente escritural,
o que contribuiu para a agilidade do procedimento de liquidao dos negcios e para o aumento da liquidez do mercado.
Logo no incio da dcada de 1990, a Bovespa introduziu, em paralelo ao prego viva-voz, o sistema eletrnico de nego-
ciao de renda varivel, o CATS (Computer Assisted Trading System), desenvolvido pela bolsa de Toronto e substitudo
em meados da mesma dcada por um sistema adquirido da ento bolsa de Paris. Foi instituda tambm a Companhia
Brasileira de Liquidao e Custdia (CBLC), que passou a oferecer uma estrutura moderna de cmara de compensao e
depositria, permitindo a participao de instituies bancrias nas atividades de agentes de compensao.
Em 2000, com o objetivo de concentrar toda a negociao de aes do Brasil em uma s bolsa, a Bovespa liderou um
programa de integrao com as oito demais bolsas de valores brasileiras, passando a ser o nico mercado de bolsa para

27 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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negociao de renda varivel no Brasil, acessado por sociedades corretoras de valores de todo o Pas.
Ainda em 2000, a Bovespa lanou os trs segmentos especiais de listagem com prticas elevadas de governana corporativa:
o Novo Mercado e os Nveis de Governana Corporativa 1 e 2. Em 2002, passou a atuar tambm na negociao de ttulos de
renda varivel no mercado de balco organizado (MBO), concentrando toda a negociao em mercado organizado de renda
varivel no Brasil. Em 30 de setembro de 2005, encerrou o prego viva-voz, tornando-se um mercado totalmente eletrnico.
Em 28 de agosto de 2007, foi aprovada a desmutualizao da Bovespa e, com isso, todos os detentores de ttulos
patrimoniais da Bovespa e de aes da CBLC transformaram-se em acionistas. Em outubro de 2007, tiveram incio s
negociaes de aes da Bovespa no Novo Mercado, sob o cdigo BOVH3.
No segmento Bovespa, so administrados os mercados de bolsa e de balco organizado e so oferecidos diversos
mecanismos e ferramentas para negociao e ps-negociao de ttulos e valores mobilirios, de renda varivel e renda
fixa, os quais incluem aes, fundos de ndices (ETFs, do ingls Exchange Traded Funds), certificados de depsito de aes
(BDRs, do ingls Brazilian Depository Receipts), derivativos sobre aes e ndices, valores mobilirios de renda fixa, cotas
de fundos de investimentos imobilirios, e outros ttulos e valores mobilirios autorizados pela CVM. A negociao
realizada exclusivamente por meio de sistemas eletrnicos totalmente integrados com os sistemas de ps-negociao,
resultando na automatizao de todo o processo.
Na ps-negociao, a BM&FBOVESPA atua como contraparte central para os mercados de aes, de derivativos de aes
e ndices e de ttulos de renda fixa corporativa, possuindo gerenciamento de riscos e vrios mecanismos de proteo
para lidar com falhas de pagamento ou de entrega. Atua tambm como contraparte central para todos os agentes
de compensao, assumindo os riscos das contrapartes entre o fechamento do negcio e sua liquidao, efetuando
a compensao multilateral tanto para obrigaes financeiras quanto para movimentaes de valores mobilirios. A
BM&FBOVESPA presta ainda servios de liquidao nas distribuies pblicas de valores mobilirios.

BM&FBOVESPA
Em 2008, com a integrao das atividades da BM&F e da Bovespa, foi criada a BM&FBOVESPA e formou-se uma das
maiores bolsas do mundo em valor de mercado, com um modelo de negcios totalmente verticalizado e integrado, atuando
na negociao e ps-negociao de aes, ttulos, contratos derivativos, divulgao de cotaes, produo de ndices de
mercado, desenvolvimento de sistemas e softwares, listagem de emissores, emprstimo de ativos e tambm central depositria.
A BM&FBOVESPA possibilita a seus clientes a realizao de operaes destinadas compra e venda de aes, transferncia de
riscos de mercado (hedge), arbitragem de preos entre mercados e/ou ativos, diversificao e alocao de investimentos e
alavancagem de posies, contribuindo para o crescimento econmico brasileiro.
Em 2011, a BM&FBOVESPA realizou investimentos em sua infraestrutura tecnolgica para integrao de suas plataformas de
negociao e de suas cmaras de compensao e liquidao. Nesse mesmo ano, foi entregue o mdulo de derivativos e cmbio
da plataforma eletrnica de negociao multiativos PUMA Trading System, desenvolvida em parceria com o CME Group.
Em 2012, foram realizadas algumas etapas importantes relativas infraestrutura tecnolgica, como: (i) concluso das fases
de desenvolvimento e testes internos do mdulo de aes da plataforma eletrnica de negociao PUMA Trading System;
(ii) apresentao ao mercado do Programa de Integrao da Ps-Negociao da BM&FBOVESPA (IPN) para a criao da nova
cmara de compensao integrada, visando consolidar as atividades das quatro cmaras atuais e implantar o novo sistema de
clculo de risco (CORE, do ingls, Closeout Risk Evaluation) indito no mercado internacional; e (iii) incio da fase de construo
do novo Data Center da BM&FBOVESPA.
Em abril de 2013, concluiu a implantao do mdulo de aes do PUMA Trading System, importante marco para o mercado
acionrio brasileiro. Em setembro do mesmo ano, divulgou sua nova metodologia para o clculo do Ibovespa, que no havia
sofrido alteraes desde sua implantao em 1968, cujo objetivo foi torn-lo mais robusto para refletir com maior exatido o
desempenho do mercado de capitais brasileiro. No segundo trimestre de 2014, concluiu a construo do Data Center, localiza-
do em Santana de Parnaba, garantindo maior eficincia e robustez Bolsa.
Em agosto de 2014, a Companhia implantou a fase de derivativos da nova cmara integrada (Cmara BM&FBOVESPA), como
parte do IPN. Com a concluso da segunda fase do IPN em 2017, a Cmara de Aes e Renda Fixa Privada passa a ser incor-
porada Cmara BM&FBOVESPA. Tal integrao representa um enorme avano em termos de simplificao operacional dos
processos envolvidos na liquidao de operaes, alm de oportunidades de racionalizao do uso das garantias, possibilitada
pela adoo de um sistema nico de gerenciamento de risco que considera as posies nos diferentes mercados de forma
agregada.

28 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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VISO GERAL DA BM&FBOVESPA

Como vimos, a BM&FBOVESPA tem como principais objetivos administrar mercados organizados de ttulos, valores
mobilirios e contratos derivativos, alm de prestar o servio de registro, compensao e liquidao, atuando,
principalmente, como contraparte central garantidora da liquidao financeira das operaes realizadas em seus
ambientes de negociao. A BM&FBOVESPA oferece ampla gama de produtos e servios, tais como negociao
e ps-negociao de aes, ttulos de renda fixa, cmbio pronto e contratos derivativos referenciados em aes,
ativos financeiros, ndices, taxas, mercadorias, moedas, entre outros; listagem de empresas e outros emissores de
valores mobilirios; atuao como depositria de ativos; e servio de emprstimo de ativos. Essa gama de produtos e
servios reflete seu modelo de negcios diversificado e verticalmente integrado. Alm disso, a Companhia associada
mantenedora da BM&FBOVESPA Superviso de Mercados (BSM), associao que fiscaliza a atuao da BM&FBOVESPA e
dos participantes do mercado, assim como as operaes por eles realizadas, nos termos da Instruo CVM 461/07.
A BM&FBOVESPA compreende um conjunto de empresas subsidirias que compem sua estrutura corporativa.

Banco BM&FBOVESPA de Servios de Liquidao e Custdia S.A. (Banco BM&FBOVESPA)


Com o intuito de atender s especificidades de seu mercado de atuao, a BM&FBOVESPA, por meio por meio do
Banco BM&FBOVESPA (constitudo em 2004), oferece aos detentores de direitos de acesso e s cmaras da Bolsa a
centralizao da custdia dos ativos depositados como margem de garantia das operaes. Adicionalmente, as cmaras
da BM&FBOVESPA tm acesso imediato ao sistema de redesconto do Banco Central do Brasil, o que mitiga o risco de
liquidez por elas enfrentado, especialmente quando h necessidade de execuo e/ou monetizao de ttulos pblicos
federais depositados em garantia.
Os produtos e servios oferecidos pelo Banco BM&FBOVESPA reduzem os custos e tornam as atividades de seus clientes
mais eficientes. Entre eles, se destacam:
Banco liquidante: integrao com o Sinacor (sistema de back-office mais utilizado pelos participantes) e com as c-
maras de compensao e liquidao da BM&FBOVESPA.
Custdia e controladoria para clubes e fundos de investimento: integrao das operaes de renda varivel e futu-
ros, bem como de informaes dos cotistas, via Sinacor, permitindo a conciliao automtica das movimentaes dos
cotistas, o acompanhamento on-line do fluxo de caixa e a identificao da origem dos recursos.
Custdia e representao para no residentes: prestao de servios de representao legal e fiscal, bem como
custodiante para investidores no residentes.

BM&F (USA) Inc.


A subsidiria BM&F (USA) Inc., localizada na cidade de Nova York e tambm com escritrio de representao em Xangai,
tem como objetivo representar a BM&FBOVESPA no Exterior, mediante o relacionamento com outras bolsas e agentes
reguladores e auxiliar a prospeco de novos clientes para o mercado, dentro dos respectivos limites regulatrios.

BM&FBOVESPA (UK) Ltd.


A subsidiria BM&FBOVESPA (UK) Ltd., localizada na cidade de Londres, tem como objetivo representar a BM&FBOVESPA
no Exterior, mediante o relacionamento com outras bolsas e agentes reguladores e auxiliar a prospeco de novos clien-
tes para o mercado, dentro dos respectivos limites regulatrios.

BM&FBOVESPA Superviso de Mercados


A BM&FBOVESPA exerce sua atividade de autorregulao por meio da BSM. Dessa forma, cabe BSM fiscalizar e super-
visionar os participantes do mercado e a prpria BM&FBOVESPA, bem como identificar violaes legislao e regu-
lamentao vigentes, condies anormais de negociao ou comportamentos que possam colocar em risco a regulari-
dade de funcionamento, a transparncia e a credibilidade do mercado.
Mais detalhes sobre a atuao da BSM podem ser vistos no item 3.10 deste captulo.

29 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Instituto BM&FBOVESPA
O Instituto BM&FBOVESPA tem como objetivo coordenar os projetos de investimento social da BM&FBOVESPA e
visa promover o desenvolvimento nacional por meio de iniciativas de educao, assistncia social, cultura, esporte e
responsabilidade socioambiental. Os projetos do Instituto so:
Bolsa de Valores Socioambientais (BVSA): uma plataforma de captao de recursos que faz a ponte entre doadores
e organizaes sociais brasileiras reproduzindo o ambiente de uma bolsa de valores. Tendo Daniela Mercury como
madrinha, foi reconhecida pelo Pacto Global como estudo de caso e modelo a ser seguido por outras bolsas de valores e
tem apoio da Organizao das Naes Unidas para a Educao, a Cincia e a Cultura (Unesco) e do Programa das Naes
Unidas para o Desenvolvimento (PNUD). Desde sua criao em 2003, j arrecadou mais de R$17 milhes destinados a
157 projetos de todo Brasil.
Associao Profissionalizante (AP): localizado no Brs/SP, promove formao profissional, exerccio da cidadania e
incluso social de jovens de baixa renda entre 15 e 22 anos. Oferece trs programas: Faz Tudo (ensina tcnicas nas reas
de construo civil e manuteno predial), Espao Beleza (qualifica os jovens para atuar no segmento de beleza: cabelo,
maquiagem, depilao, manicure e pedicure) e Capacitao para Empregabilidade (prepara os jovens para funes
administrativas para atuar em empresas de diversos segmentos). Alm da educao profissional, a AP desenvolve nos
jovens competncias para a vida essenciais para ingressar no mercado de trabalho. Forma em mdia 200 alunos ao ano.
Clube de Atletismo: um programa social que busca do desenvolvimento do Brasil pelo Esporte. Apoia a iniciao
esportiva por meio da Categoria de Base e o alto rendimento com o apoio a atletas profissionais. Entre os resultados
esportivos temos Vanderlei Cordeiro de Lima medalhista Olmpico, Fabiana Murer campe mundial e da Diamond
League e Marilson Gomes dos Santos bicampeo da Maratona de Nova York e tricampeo da corrida internacional
de So Silvestre. Contou com 53 atletas na temporada de 2016.
Espao Esportivo e Cultural: localizado na comunidade de Paraispolis/SP, proporciona o desenvolvimento integral
de crianas e adolescentes de 6 a 15 anos por meio de atividades socioeducativas no contraturno escolar visando o
exerccio pleno da cidadania. Atende em mdia 300 alunos ao ano.
Em Ao: programa de voluntariado com o objetivo de estimular a mobilizao social de funcionrios, estagirios,
familiares e prestadores de servios, fortalecendo o compromisso da Bolsa com a comunidade. Tem como base
o leque de aes voluntrias que oferece oportunidade de aes presenciais, on-line e de doao. A principal
ferramenta de interao com os voluntrios o site Em Ao que conta com mais de 500 usurios cadastrados.

ESTRUTURA REGULAMENTAR DA BM&FBOVESPA

A BM&FBOVESPA uma entidade que atua em vrios segmentos de negcio como vimos nos captulos anteriores.
Como entidade administradora de mercados de bolsa e balco organizado, nos termos da Instruo CVM 461/2007, a
BM&FBOVESPA mantm uma estrutura de sistemas de negociao e registro de operaes nos segmentos de renda
varivel, renda fixa privada, derivativos, commodities e cmbio.
Como contraparte central e sistema de liquidao sistemicamente importante, homologada pelo Banco Central do Brasil,
nos termos da Circular Bacen 3.057/2001, a BM&FBOVESPA mantm um sistema de gerenciamento de riscos e estruturas
de salvaguardas e liquida operaes envolvendo diversos instrumentos por meio de uma conta de liquidao mantida
diretamente no Bacen.
Como central depositria, autorizada pela CVM e pelo Bacen, nos termos da Instruo CVM 541/2013, a BM&FBOVESPA
efetua a guarda centralizada de contas de depsito no nvel do beneficirio final, o tratamento dos eventos corporativos e
a conciliao de saldos com emissores e custodiantes.
As atividades desenvolvidas na BM&FBOVESPA possuem amparo na legislao e normas em vigor, mas, tambm, em seus
prprios Regulamentos, Procedimentos Operacionais e Ofcios Circulares. Como entidade autorreguladora, deve emitir as
regras que balizam o seu relacionamento com os diferentes tipos de participantes de modo que as rotinas envolvidas na
sua atuao como bolsa, mercado de balco organizado, contraparte central, sistema de liquidao e central depositria
ocorram de forma padronizada e eficiente.

30 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ACESSO Habilitao dos diferentes tipos de participantes na BM&FBOVESPA
Regulamento de Acesso da BM&FBOVESPA
Manual de Acesso da BM&FBOVESPA

OPERAES NEGOCIAO E REGISTRO


Regulamento de Operaes Segmento Bovespa
Procedimentos Operacionais Segmento Bovespa
Procedimentos Operacionais Segmento BM&F
Regulamento de Registro de Ativos e Operaes do Mercado de Balco Organizado da BM&FBOVESPA

CMARA DE COMPENSAO E LIQUIDAO DA BM&FBOVESPA


Regulamento da Cmara de Compensao e Liquidao da BM&FBOVESPA
Manual de Procedimentos Operacionais da Cmara BM&FBOVESPA
Manual de Administrao de Riscos da Cmara de Compensao e Liquidao da BM&FBOVESPA

CENTRAL DEPOSITRIA BM&FBOVESPA


Regulamento da Central Depositria da BM&FBOVESPA
Manual de Procedimentos Operacionais da Central Depositria da BM&FBOVESPA

*Fonte: BM&FBOVESPA

31 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.3 LISTAGENS DE EMISSORES, GOVERNANA CORPORATIVA E OS SEGMENTOS ESPECIAIS DA BM&FBOVESPA

LISTAGEM DE EMISSORES PELA BM&FBOVESPA


Uma das funes precpuas de uma bolsa a listagem de emissores e a admisso de seus valores mobilirios negociao.
So elegveis para listagem na BM&FBOVESPA, as companhias emissoras sujeitas Instruo CVM 480/09 que:
sejam regularmente constitudas e tenham as autorizaes legais ou regulatrias necessrias ao exerccio de suas ati-
vidades; e
obtenham, junto CVM, o registro de emissor na categoria a ele aplicvel, de acordo com os valores mobilirios de
sua emisso a serem admitidos negociao na BM&FBOVESPA, ou sejam expressamente dispensados desse registro.
Alm das companhias emissoras, a BM&FBOVESPA pode listar, na condio de emissores, os fundos que tenham obtido
junto CVM o registro de funcionamento e, no caso de Fundos de Investimento Imobilirio, o registro de constituio e
de funcionamento.
A companhia emissora listada na BM&FBOVESPA ter seus valores mobilirios admitidos negociao no segmento
bsico da Bolsa, podendo solicitar a admisso negociao dos valores mobilirios de sua emisso em um dos Segmentos
Especiais, observados os requisitos prprios estabelecidos nos regulamentos especficos.

GOVERNANA CORPORATIVA E OS SEGMENTOS ESPECIAIS DE LISTAGEM DA BM&FBOVESPA

justo dizer que, na ltima dcada, o mercado brasileiro de capitais teve um papel fundamental na captao de recur-
sos pelas empresas brasileiras. Ainda que tal afirmao parea bvia, uma vez que a vocao primordial de qualquer
mercado de capitais propiciar o encontro entre a poupana privada e as necessidades de investimento das empresas,
esse papel no vinha sendo desempenhado a contento at 2002.
No incio dos anos 2000, com uma economia em franco desenvolvimento e condies favorveis no cenrio interna-
cional, a BM&FBOVESPA criou segmentos diferenciados para listagem das empresas negociadas em seus mercados de
acordo com patamares diferenciados de governana corporativa.
Entende-se por governana corporativa, o sistema pelo qual as organizaes so dirigidas, monitoradas e incentiva-
das, envolvendo os relacionamentos entre acionistas/cotistas, conselho de administrao, diretoria e rgos de contro-
le. As boas prticas de governana corporativa convertem princpios em recomendaes objetivas, alinhando interesses
com a finalidade de preservar e otimizar o valor da organizao, facilitando seu acesso ao capital e contribuindo para a
sua longevidade (Fonte: IBGC).
Ao participar desses segmentos de listagem, as empresas se submetem a um conjunto de normas de boas prticas de
governana corporativa. Tais compromissos do mais segurana aos investidores e estes, mais seguros de seus direitos,
podem avaliar melhor as aes. Os segmentos de listagem foram e so muito importantes para a BM&FBOVESPA ter um
ambiente adequado captao de recursos. Existem normas de transparncia, de disperso acionria e de equilbrio de
direitos entre acionistas controladores e minoritrios.
No site da BM&FBOVESPA so apresentados todos os detalhes dos segmentos de listagem Novo Mercado, Nveis 1 e
2 de Governana Corporativa, Bovespa Mais e Bovespa Mais Nvel 2 e suas principais caractersticas (em Servios,
Servios para Empresas, Governana Corporativa, Segmentos de Listagem www.bmfbovespa.com.br). Abaixo, segue
uma viso geral dos segmentos.

Novo Mercado
O Novo Mercado o segmento especial de listagem de maior governana corporativa da BM&FBOVESPA. Sua criao,
no ano de 2000, foi uma quebra de paradigmas para o mercado de capitais brasileiro e modificou a conjuntura da cap-
tao de aes, pois trouxe mais governana, consolidando as regras para o mercado.
O capital social das companhias listadas no Novo Mercado composto apenas por aes ordinrias, que oferecem ao acio-
nista direito a voto em assembleias. A grande maioria das empresas que faz IPOs escolhe o Novo Mercado para se listar.
O Novo Mercado se tornou referncia no mercado internacional e conduz as empresas ao mais elevado padro de
Governana Corporativa.

32 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Nvel 2
O Nvel 2 similar ao Novo Mercado, porm com algumas excees. As empresas listadas tm o direito de manter aes
preferenciais (PN), que no oferecem direito a voto aos acionistas. No caso de venda de controle da empresa, asse-
gurado aos detentores de aes ordinrias e preferenciais o mesmo tratamento concedido ao acionista controlador,
prevendo, portanto, o direito de alienar suas aes ao novo acionista por 100% do preo pago pelas aes ordinrias
do acionista controlador.
As aes preferenciais tambm do o direito de voto aos acionistas em situaes crticas, como a aprovao de fuses e
incorporaes da empresa e contratos entre o acionista controlador e a companhia, sempre que essas decises estive-
rem sujeitas aprovao na assembleia de acionistas.

Nvel 1
As companhias listadas no Nvel 1 devem adotar prticas que favoream a transparncia e o acesso s informaes pelos
investidores. Para isso, divulgam informaes adicionais s exigidas em lei, como por exemplo, um calendrio anual de
eventos corporativos.
Nesse segmento, a companhia deve se comprometer a manter no mnimo 25% das aes em circulao. Apesar de a aplica-
o dos princpios eliminar parte do risco dos investidores, espera-se, de fato, que o crescimento do valor de mercado da em-
presa ocorra pelo aumento de eficincia geral de sua gesto (responsabilidade da direo da empresa e de seus executivos).

Bovespa Mais
Esse segmento tem como objetivo fomentar o crescimento de pequenas e mdias companhias via mercado de capitais.
E tambm tornar o mercado acionrio brasileiro acessvel a um nmero maior de empresas.
adequado para empresas de todos os setores e portes que pretendem interagir com mercado de capitais, aumentar
sua visibilidade e despertar o interesse dos investidores. As empresas listadas nesse segmento tendem a atrair investi-
dores que percebem nelas um potencial de crescimento diferenciado.
Nesse sentido, o segmento Bovespa Mais permite que a empresa abra o capital e alcance esta visibilidade, inde-
pendente de realizar uma captao de recursos simultaneamente. Nesse segmento, possvel a empresa efe-
tuar sua listagem sem realizar uma oferta pblica de aes. Ou seja, a empresa listada na Bolsa tem at 7 anos
para realizar o IPO. Essa possibilidade ideal para as empresas que desejam acessar o mercado aos poucos.
Alm disso, investidores que escolhem empresas listadas nesse segmento tm vantagens que podem trazer mais liqui-
dez para as aes. At 2023, as pessoas fsicas que investirem em empresas listadas nesse segmento e que atendam s
exigncias com base no seu porte (receita bruta e valor de marcado, por exemplo) tero iseno de imposto de renda
sobre os ganhos de capital obtidos nas operaes. Os Fundos de Investimento em Aes (FIA) de natureza aberta, e que
comprometam at 2/3 do seu patrimnio lquido em empresas desse segmento, tambm tero iseno de IR para seus
cotistas pessoa fsica.

Bovespa Mais Nvel 2


Em 2014, foi criado o Bovespa Mais Nvel 2. Empresas listadas nesse segmento esto submetidas s mesmas regras do
Bovespa Mais, no entanto, permitida a emisso de aes preferenciais.
As aes classificam-se em ordinrias ou preferenciais conforme possuam ou no direito a voto, respectivamente, e con-
forme seja definida a prioridade na distribuio de dividendos.
Ao escolher o Bovespa Mais ou o Bovespa Mais Nvel 2, as empresas sinalizam com clareza a inteno de ter seus in-
vestidores como parceiros, seja pelo compromisso com as boas prticas de governana corporativa, seja pela proativi-
dade no relacionamento com o mercado, uma vez que se comprometem a adotar prticas de governana corporativa
adicionais s obrigaes legais e regulamentares que toda empresa de capital aberto deve observar. Alm disso, esses
segmentos comportam vrias estratgias de ingresso no mercado de aes, dentre as quais:
captao de volumes menores;
distribuies mais concentradas;
construo de histrico de valor.

33 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Do outro lado, investidores encontram empresas que procuram se desenvolver no mercado com propsito e compro-
misso de:
adotar elevados padres de governana corporativa;
buscar empresas com grande potencial de crescimento; e
assumir postura proativa para reter e atrair de novos investidores.

Empresas Investidores
Possibilidade de listagem sem oferta: permite o acesso Iseno de IR sobre os ganhos de capital at 2023. Benefcio
gradual ao mercado apenas para as empresas elegveis (listadas no Bovespa Mais
ou Bovespa Mais Nvel 2, com valor de mercado inicial: infe-
rior a R$700 milhes, receita bruta no ano anterior: e inferior a
R$500 milhes e oferta primria de, no mnimo, 67%).

At 7 anos para realizar o IPO Alto potencial de crescimento das empresas


Isentas de taxa de registro Investimentos em empresas com os mais elevados padres
de governana corporativa
Isentas de taxa de manuteno de listagem no primeiro ano

Captao de volumes menores

Distribuies mais concentradas

No Captulo 4, voc conhecer mais sobre o mercado de renda varivel.

34 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.4 OFERTA DE DISTRIBUIO PBLICA DE AES

Uma oferta pblica inicial1, em ingls Initial Public Offering (IPO), representa a primeira venda de valores mobilirios
de uma empresa ao pblico e o ingresso desses ativos no mercado de capitas para a negociao.
A empresa tambm pode realizar ofertas subsequentes, em ingls follow-on. Nesse caso, aes de empresas j lista-
das em bolsa so objeto de uma nova oferta ao pblico.
Nesta seo, concentraremos a ateno na oferta de distribuio pblica de aes.
As aes podem ser ofertadas por meio de uma distribuio primria e/ou secundria. No caso de uma distribuio
primria, as aes ofertadas so novas aes emitidas e ocorre um aumento real do capital social da empresa. Nesse
caso, o vendedor a prpria empresa, sendo os recursos resultantes da venda canalizados para o caixa da companhia, e
destinados a investimentos, financiamento de projetos ou outras necessidades descritas pela empresa.
No caso de uma distribuio secundria, as aes ofertadas j existem e pertencem a um ou vrios acionistas, con-
troladores ou no, sem que haja modificao no seu capital social. Os recursos financeiros resultantes da venda so,
portanto, canalizados para os acionistas vendedores e no para a empresa.
Uma vez autorizada, a empresa inicia o processo de oferta de distribuio pblica das aes. A empresa contrata uma
instituio financeira para atuar como coordenador lder da oferta que, juntamente com os assessores legais e firmas
de auditoria, submete CVM o pedido de registro da oferta pblica de distribuio das aes que faro sua estreia no
mercado de capitais. Em geral, empresas que esto abrindo o capital submetem o pedido de registro da oferta simulta-
neamente ao pedido de registro como companhia de capital aberto.
Note que as aes ofertadas podem j existir na carteira de um acionista vendedor ou controladores ou serem aes
novas emitidas para a finalidade de serem ofertadas ao pblico em geral.
Aps a oferta das aes ao mercado ter sido liquidada, inicia-se a sua efetiva negociao em bolsa no mercado secundrio.
O esquema a seguir resume os principais passos.

Oferta de
Deciso dos Aprovao Negociao em
Distribuio
Acionistas CVM Bolsa
das Aes

Deciso dos acionistas: a deciso da abertura do capital e de oferta de distribuio pblica as aes deve ser tomada
pelos acionistas da empresa em Assembleia Geral, no caso de sociedade annima de capital fechado. No caso de limi-
tada, em reunio dos cotistas.
Aprovao pela CVM: a CVM autoriza a abertura do capital da empresa e o pedido de registro da oferta de distribui-
o pblica de aes, de acordo com as regras estabelecidas nas Instrues CVM 400/2003 e CVM 480/2009
Aprovao pela BM&FBOVESPA: a BM&FBOVESPA autoriza a companhia a ter seus valores mobilirios negociados
em bolsa, de acordo com as regras estabelecidas no Regulamento de Listagem de Emissores.
Oferta de Distribuio Pblica de Aes: o processo de oferta de aes ao pblico envolve uma srie de etapas aps
a aprovao do pedido de registro, sendo as principais: o aviso ao mercado e a divulgao do prospecto; a formao
do pool de distribuio; a reserva por investidores de varejo; a formao do livro dos investidores institucionais; a
precificao e a alocao das aes entre os investidores; a liquidao da oferta e o anncio de incio de distribuio
pblica de aes; e anncio de encerramento.
Negociao em bolsa: as aes distribudas durante a oferta passam a integrar as aes negociadas em bolsa no
mercado secundrio no dia seguinte divulgao do anncio de incio e dois dias aps a precificao. A partir des-
se momento, as transaes entre investidores implicam apenas a troca de titularidade das aes disponveis para
negociao.
O processo de abertura do capital requer a ativa participao de vrias instituies. Garante-se, assim, que os passos dados
pela empresa para realizar a oferta pblica atendam aos requisitos da CVM e cheguem de maneira ordenada ao conheci-
mento de potenciais investidores, podendo-se definir um preo adequado para as aes que esto sendo emitidas.

1
Esta parte do documento faz referncia ao Guia de Oferta Pblica de Aes da BM&FBOVESPA.

35 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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A seguir, veremos quem so os participantes do processo de oferta e o que compe a quantidade ofertada.

PARTICIPANTES DA OFERTA PBLICA DE AES


Um amplo conjunto de instituies, alm da prpria empresa, participa do processo da oferta, desempenhando papis
e funes diferentes, conforme apresentado no quadro a seguir.

Empresa Emissora das aes a serem ofertada pode j ser listada na BM&FBOVESPA ou realizar a lista-
gem durante a abertura de capital.
CVM Comisso de Valores Mobilirios, rgo regulador e supervisor do mercado de capitais e res-
ponsvel, entre outros, por conceder registro de companhia aberta e autorizar a distribuio
de valores mobilirios via registro da oferta pblica.
BM&FBOVESPA Bolsa
Responsvel pela anlise da documentao da oferta e pela admisso das aes negociao
no mercado secundrio.
Central Depositria
Oferta primria responsvel pelo registro do saldo de aes com base nas informaes
recebidas da empresa ou escriturador das aes.
Oferta secundria responsvel pelo bloqueio das aes em nome do acionista vendedor.
Cmara de Aes e Renda Fixa Privada
Responsvel pela liquidao da oferta.
Escriturador Instituio financeira contratada pela empresa para fazer a manuteno dos registros no Livro
de Acionistas.
Consrcio ou pool de Participantes da Bolsa que aderem oferta e se habilitam junto BM&FBOVESPA para compor
participantes o esforo de distribuio para investidores de varejo.
Coordenador lder Instituio financeira nica, contratada pela empresa para estruturar a operao de oferta
pblica.
Coordenadores Instituies financeiras que, junto com o coordenador lder, so responsveis pelo esforo de
distribuio para investidores.
Agente estabilizador Instituio responsvel pela estabilizao do preo da ao aps o incio da negociao secun-
dria. Usualmente, um dos coordenadores.

QUANTIDADE OFERTADA
A empresa e/ou acionista vendedor definem a quantidade de aes que ser ofertada ao pblico. Essas aes podem
ser oriundas de um aumento de capital (oferta primria) ou podem j existir, pertencendo a acionistas (oferta secund-
ria). Tanto em ofertas primrias como secundrias, a empresa pode entrar no mercado pela primeira vez (oferta inicial
ou IPO) ou realizar novas ofertas de aes para o mercado (oferta subsequente ou follow-on).
Qualquer que seja o caso, a quantidade de aes definida pela empresa e/ou acionista vendedor para oferta pblica
(oferta) chamada de oferta-base.
De acordo com a Instruo CVM 400/2003, a empresa e/ou acionista vendedor podem decidir ofertar uma quantidade
maior de aes so os chamados lote suplementar (over allotment) e lote adicional (hot issue). A oferta de lotes su-
plementar e adicional no obrigatria, mas a sua previso necessria desde o incio da oferta. Os lotes suplementar
e adicional servem a propsitos diferentes.

36 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Lote suplementar (over allotment)
O objetivo do lote suplementar viabilizar o processo de estabilizao do preo da ao aps o incio da sua negociao
no mercado secundrio.
Sobretudo em ofertas iniciais, nas quais no existe um preo de referncia no mercado, a funo de estabilizao do
preo de reconhecida relevncia basicamente a totalidade das ofertas conta com esse mecanismo. A ideia que o
chamado agente estabilizador, por meio da venda de um lote suplementar de aes, receba recursos financeiros que
lhe permitiro efetuar compras com o objetivo de evitar a desvalorizao da ao no perodo inicial da sua negociao.
A viabilidade da atividade de estabilizao depende, portanto, da oferta de um lote suplementar de aes que pode ser
de at 15% da quantidade da oferta-base, compondo, na grande maioria dos casos, a quantidade total de aes ofertadas.

Lote adicional (hot issue)


O lote adicional ofertado caso a demanda seja sensivelmente maior que a oferta-base e pode ser de at 20% do valor
da oferta-base.
A oferta adicional feita pela prpria empresa, no caso de uma oferta primria, ou por outros acionistas vendedores, no
caso de oferta secundria. A deciso sobre a oferta de lote adicional tomada no dia da precificao e, no caso de uma
oferta primria, um ato societrio amparar a emisso das aes, inclusive contemplando o lote adicional, quando houver.

ETAPAS DO PROCESSO OFERTA PBLICA DE DISTRIBUIO DE AES

O papel que a BM&FBOVESPA desempenha na listagem e nas ofertas de distribuio pblica de aes fundamental.
Ao receber o protocolo da documentao para listagem das empresas, a diretoria de regulao de emissores verifica
se a documentao est completa e atende a todas as exigncias da CVM e se est de acordo com o Regulamento de
Emissores (verso atual em vigor desde 18/8/2014).
No caso das empresas que se listam nos segmentos especiais, h uma verificao adicional da aderncia do estatuto
da companhia s regras de tais segmentos, alm de requerer que a empresa assine contrato de adeso ao segmento
escolhido.
No caso da distribuio das aes para os investidores, a BM&FBOVESPA desenvolveu uma infraestrutura que permite
grande flexibilidade empresa na definio das regras da oferta. A Bolsa est entre as nicas do mundo a oferecer ser-
vios de apoio oferta pblica de tal abrangncia e valor agregado.

Pedido de registro
Conforme mencionado, a primeira etapa de uma operao de oferta pblica consiste na entrega CVM e BM&FBOVESPA
dos documentos requeridos no Anexo II da Instruo CVM 400/2003, e alteraes trazidas pela Instruo CVM 548/2014
que trata dos Documentos e Informaes Exigidos para o Registro. Usualmente, o assessor legal do coordenador
lder ou o assessor legal da prpria empresa que protocola a entrega da documentao em ambas as instituies.
A CVM e a BM&FBOVESPA analisam a documentao com diferentes enfoques. A anlise realizada pela CVM tem carter
mais normativo e verifica a aderncia regulao, em particular ao disposto na Instruo CVM 400/2003. A anlise da
BM&FBOVESPA tem foco maior em aspectos societrios e, quando for o caso, aspectos de governana corporativa, veri-
ficando a aderncia aos requisitos definidos nas regras dos segmentos especiais de listagem da BM&FBOVESPA.
A CVM e a BM&FBOVESPA podem apresentar exigncias que devem ser atendidas no prazo regulamentar. Cumpridas as
exigncias, a CVM emite o Ofcio de Deferimento de Pedido de Registro e o envia empresa e ao coordenador lder, au-
torizando, assim, a distribuio das aes. A empresa receber tambm da BM&FBOVESPA Ofcio de Deferimento para
listagem na Bolsa e admisso negociao das aes objeto da oferta.

Aviso ao mercado e prospecto preliminar


Ao protocolar a documentao referente ao atendimento do ofcio de exigncias emitido pela CVM, a empresa est apta
a publicar o aviso ao mercado e o prospecto preliminar. O objetivo dessas publicaes divulgar a oferta ao pblico em
geral. A Instruo CVM 548/2014 dispensou a publicao em jornal de avisos obrigatrios relativos oferta pblica de
aes, desde que divulgados em meio reconhecido pela CVM.

37 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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O prospecto o documento mais importante da oferta, uma vez que nele que esto descritas as principais caracte-
rsticas da oferta, seus atrativos e fatores de risco que iro balizar a deciso de investimento por parte dos investidores,
tanto institucionais, quanto de varejo. Ainda que outros materiais publicitrios possam ser produzidos com o objetivo
de amparar o esforo de venda, a Instruo CVM 400/2003 exige que as instituies participantes da oferta indiquem
aos investidores a necessidade de leitura do prospecto previamente tomada de deciso.
O prospecto deve conter, entre outras, as seguintes informaes:
as principais caractersticas da oferta e do contrato de distribuio;
a identificao das instituies envolvidas na oferta;
as regras para estabilizao de preo;
a destinao dos recursos captados;
os fatores de risco da oferta;
o ltimo Formulrio de Referncia, alm de verso atualizada do Estatuto Social e ata dos atos societrios que delibe-
raram sobre a emisso das aes ofertadas.

Distribuio de varejo e formao do pool de distribuio


A oferta normalmente direcionada tanto para investidores institucionais quanto para investidores de varejo. No caso
de empresas que buscam listar suas aes no Novo Mercado, Nvel 2 ou Nvel 1, um requisito que, pelo menos, 10%
(dez por cento) da oferta seja oferecida para investidores de varejo. A BM&FBOVESPA viabiliza a criao de um consrcio
ou pool de corretoras, distribuidoras e outras instituies participantes da BM&FBOVESPA que fazem parte do esfor-
o de distribuio com foco nos investidores de varejo.

Roadshows, esforo de venda e regras para divulgao da oferta


Aps a divulgao do primeiro aviso ao mercado, os coordenadores esto aptos a promover a oferta junto aos investi-
dores. Com a formao dopool de distribuio, estes tambm se juntam ao esforo devenda, ampliando a distribuio
para os investidores de varejo.
Em relao oferta institucional, a empresa e os coordenadores normalmente organizam um roadshow nacional e inter-
nacional para apresentar a oferta aos investidores institucionais. No que diz respeito oferta de varejo, os participantes
do pool de distribuio utilizam seus canais usuais de divulgao e relacionamento.
Existem vrias restries quanto forma do esforo de venda, em particular no que se refere ao material publicitrio uti-
lizado para a divulgao da oferta. O material deve ser aprovado previamente pela CVM e deve fazer referncia explcita
ao prospecto, orientando o investidor a no aderir oferta antes de ler tal documento.

Parmetros da oferta e a relevncia do papel da BM&FBOVESPA


Antes de passarmos ao perodo de reserva, importante entender o que so os parmetros de uma oferta e qual o papel
que a BM&FBOVESPA desempenha. Veremos que a consolidao das informaes dos pedidos de reserva na Bolsa viabi-
liza que as empresas definam regras especficas que podem diferenciar as condies da oferta para categorias especiais
de investidores ou limitar a sua participao na oferta. Chamamos de parmetros essas caractersticas especficas que
definiro as regras de distribuio das aes entre os investidores.
Os parmetros da oferta so definidos pela empresa, em conjunto com os coordenadores. No entanto, para que as reservas
dos investidores de varejo sejam processadas de acordo com as regras constantes do contrato de distribuio e a liquida-
o da oferta transcorra sem problemas, necessrio que tais regras sejam inseridas nos sistemas da BM&FBOVESPA.
Esses parmetros serviro para:
autorizar o acesso das instituies participantes do esforo de distribuio (institucional e varejo) aos sistemas da
BM&FBOVESPA; e
validar os pedidos de reserva feitos pelos investidores de varejo.
A empresa pode decidir incluir regras na sua oferta que criam condies diferenciadas para determinadas categorias
de investidores. Exemplos clssicos so condies de prioridade para acionistas e a limitao de aquisio de pessoas

38 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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fsicas a um determinado valor mnimo e/ou mximo. O cumprimento das regras somente possvel por meio da cen-
tralizao da informao e do processamento.
Vejamos um exemplo para entender melhor esse conceito. Com o objetivo de promover a maior pulverizao da distri-
buio, a empresa decidiu que os investidores de varejo somente podero subscrever as aes ofertadas at um limite de
R$20.000,00, ou seja, cada investidor (CPF ou CNPJ) somente ter seu pedido de reserva considerado dentro desse limite.
Entretanto, um investidor pode ser cliente de diferentes participantes do pool e cada participante individualmente no ter
condies de verificar se o limite foi ou no ultrapassado por desconhecer as relaes que o investidor mantm com outras
instituies ou os pedidos que o investidor est apresentando nas demais instituies. Na verdade, para cada corretora o
investidor nico e ela somente consegue monitorar o atendimento dos limites definidos na oferta em seu ambiente.
No entanto, ao concentrar o recebimento e processamento dos pedidos de reserva de todos os participantes do pool
de distribuio por meio de um nico canal o DDA, a BM&FBOVESPA consegue verificar o atendimento da regra para
cada investidor (CPF ou CNPJ) individualmente, independentemente da corretora que enviou o pedido.
Assim, no nosso exemplo, se o investidor enviou a reserva de R$10.000,00 pela corretora A e, posteriormente, a reserva
de R$15.000,00 pela corretora B, o sistema da BM&FBOVESPA, ao processar o segundo pedido, verificar que o aten-
dimento inconsistente com os parmetros da oferta e devolver corretora B a resposta indicando o erro e a sua
natureza. Evidentemente, a corretora B no saber que o investidor cliente da corretora A e qual o valor do pedido
encaminhado, mas apenas que o investidor ultrapassou o seu limite.

Perodo de reserva e bookbuilding


O perodo de reserva est mais relacionado distribuio de varejo, ainda que, concomitantemente, os coordenadores
estejam recebendo as ordens dos investidores institucionais.
Os coordenadores e os participantes do pool de distribuio tm seus procedimentos e sistemas prprios para recebi-
mento das ordens ou reservas dos investidores institucionais e investidores de varejo, respectivamente. Ao passo que
as ordens dos investidores institucionais so processadas e consolidadas no mbito dos coordenadores, as reservas de
varejo so processadas pelos participantes do pool e consolidadas de forma centralizada na BM&FBOVESPA.

Bookbuilding dos investidores institucionais


As ordens referentes demanda dos investidores institucionais so enviadas aos coordenadores pelos gestores desses
investidores. Cada coordenador recebe as ordens (ou bids) dos gestores e as consolida como preparao para a etapa
de precificao. Esse procedimento, por meio do qual cada coordenador recebe, processa e armazena as ordens dos
gestores chamado de bookbuilding. O book (livro de ordens) vai sendo construdo durante o perodo de reserva. O
book considerado fechado quando definido o preo da ao e a quantidade de aes disponveis para cada gestor
quele preo.

Reserva de investidores de varejo


Durante o perodo de reserva, os participantes do pool recebem as manifestaes de interesse dos investidores de vare-
jo e as enviam para a BM&FBOVESPA que consolida as reservas de varejo. Os pedidos de reserva contm a identificao
do investidor final (conta e CPF/CNPJ) e o valor financeiro reservado. A durao do perodo de reserva varia conforme a
oferta, mas permite aos participantes do pool de distribuio fazerem um trabalho adequado de prospeco do interes-
se dos investidores na oferta.

Precificao e alocao
No dia seguinte da data de encerramento do perodo de reservas e aps o fechamento do mercado, os coordenadores
se renem para definir o preo da ao na oferta e alocar as aes entre os investidores determinar a quantidade exata
que cabe a cada investidor.
O processo de precificao e alocao dura basicamente um dia do fechamento do mercado no dia seguinte ao encer-
ramento das reservas (P) at a divulgao do Anncio de Incio (P+1), como ilustra o quadro a seguir.

39 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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P
P-1 aps fechamento do P+1 P+2 = D+0
mercado
Incio da negociao
Encerramento do Perodo Divulgao do Anncio
Precificao e Alocao das aes da oferta no
de Reserva de Incio
mercado secundrio

Precificao
O preo da oferta definido pela empresa e pelos coordenadores com base no processo de bookbuilding no qual os
investidores institucionais manifestam intenes de compra a diferentes nveis de preo.
Para efetuar a alocao, os coordenadores necessitam definir a quantidade exata a ser distribuda para os investidores
institucionais e os de varejo. Como vimos, os coordenadores so responsveis pela distribuio da parcela institucional
da oferta, enquanto os participantes da BM&FBOVESPA que formam o pool de distribuio so responsveis pela par-
cela distribuda ao varejo.

Alocao para compradores


O processo de alocao deve compreender no somente a quantidade de aes que compe a oferta-base, mas tambm
a quantidade de aes relativa ao lote suplementar e ao lote adicional, caso a oferta contemple a colocao desses lotes.
Investidores de varejo: o coordenador lder consegue acompanhar a demanda de varejo de forma totalmente aut-
noma. Para tanto, pode solicitar, diretamente nos sistemas da BM&FBOVESPA, a gerao de relatrios que identificam
as reservas feitas pelos investidores de varejo identificando o total por agente de custdia, conforme exemplificado a
seguir.
Exemplo

Agente de custdia Nmero de investidores Valor da reserva consolidada

PART/AC 01 100 R$500.000,00

PART/AC 02 500 R$2.000.000,00

PART/AC 03 1.000 R$1.500.000,00

Total 1.600 R$4.000.000,00

Com base nesse relatrio, o coordenador lder informa para a BM&FBOVESPA o percentual a ser distribudo para o va-
rejo e a BM&FBOVESPA procede, ento, alocao individual das quantidades.
Na oferta de varejo poder ocorrer o chamado rateio, quando a definio do percentual alocado ao varejo no permite
que todas as reservas sejam atendidas de maneira integral. Nesse caso, os investidores de varejo recebero uma quanti-
dade de aes inferior ao inicialmente demandado, mas de acordo com uma regra de proporcionalidade definida.
Aps o processamento da alocao, a BM&FBOVESPA retorna a informao para o coordenador lder do nmero exato
de aes alocadas para os investidores de varejo. Isso define a quantidade remanescente que poder ser alocada para
a parcela institucional.
Investidores institucionais: os coordenadores so os responsveis pela alocao para os investidores institucionais.
A quantidade atribuda a cada investidor informada aos seus respectivos custodiantes para que estes efetuem a alo-
cao do nmero especfico de aes na conta do investidor.
Os custodiantes informam a alocao final dos investidores institucionais ao coordenador lder e este envia
BM&FBOVESPA o resultado final da alocao para os investidores institucionais.

40 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Alocao para vendedores
Dependendo da oferta, vimos que, do lado dos vendedores, podem figurar: a prpria empresa (aes novas emitidas),
um acionista detentor de aes emitidas anteriormente e, ainda, o agente estabilizador que vender um lote suplemen-
tar de aes para obter os recursos financeiros necessrios para desempenhar esta funo.
A alocao para os vendedores feita por meio da identificao da quantidade de aes e das contas de depsito (CNPJ/
CPF) nas quais as referidas aes estaro disponveis para entrega na data da liquidao da oferta. Essas aes devero
estar bloqueadas na conta indicada pelo vendedor.
A BM&FBOVESPA centraliza as informaes referentes distribuio de varejo e congrega, a partir desse momento, a
alocao completa da oferta que ser utilizada na liquidao. Essa etapa concluda pela BM&FBOVESPA at um dia
antes da liquidao da oferta.

Garantia firme
A garantia firme diz respeito alocao e liquidao da oferta. o processo por meio do qual as instituies envolvidas
no esforo de distribuio asseguram que a totalidade da quantidade emitida e ofertada ser, efetivamente, distribuda.
A garantia firme dada empresa pelos coordenadores e se aplica oferta-base e no aos lotes suplementar e adicio-
nal. So os coordenadores da oferta que assumem a responsabilidade pela liquidao financeira dos investidores. No
contrato de distribuio, definido o percentual que cada coordenador ser responsvel pelo pagamento.

Registro definitivo e anncio de incio


Uma vez finalizados os processos de alocao e precificao, o coordenador lder publica o anncio de incio (P+1), que
define o incio da negociao das aes objeto da oferta no dia seguinte (P+2). O quadro a seguir apresenta o encadea-
mento dos eventos.

P
P-1 aps fechamento do P+1 P+2 = D+0
mercado

Incio da negociao
Encerramento do Perodo Divulgao do Anncio
Precificao e Alocao das aes da oferta no
de Reserva de Incio
mercado secundrio

A divulgao do anncio de incio acompanhada pela apresentao dos seguintes documentos CVM:
Contrato de Distribuio assinado pela empresa, pelo coordenador lder e pela BM&FBOVESPA como interveniente-anuente;
Termo de Adeso dos participantes da BM&FBOVESPA ao contrato de distribuio, assinado pela BM&FBOVESPA como
representante, para fins de assinatura do termo de adeso, dos participantes;
Prospecto Definitivo.
O Contrato de Distribuio o documento que:
formaliza os procedimentos da oferta;
define os direitos e deveres de todas as partes envolvidas na oferta;
descreve a estrutura da oferta a quantidade a ser distribuda pelos vendedores e o percentual do exerccio da garan-
tia firme, se houver, de cada coordenador.
Esse documento define os horrios em que a BM&FBOVESPA proceder liquidao da oferta, coordenando da entrega
das aes aos compradores em contrapartida do pagamento empresa.
Mediante a apresentao da documentao citada, a CVM concede o registro definitivo da oferta.
Aps a concesso do registro pela CVM, o coordenador lder deve proceder divulgao do anncio de incio, nos mol-
des previstos pelas Instrues CVM 400/2003 e CVM 548/2014. Esta ltima dispensa a publicao em jornal de avisos
obrigatrios relativos oferta pblica de aes. O anncio de incio deve conter o preo da ao ofertada e o valor total
distribudo entre outras informaes, conforme o Anexo IV da Instruo CVM 400/2003.

41 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Negociao secundria e estabilizao de preos
O incio da negociao da ao no mercado secundrio ocorre no dia seguinte divulgao do anncio de incio e dois
dias aps a precificao (P+2 ou D+0).
Pela prpria natureza do mercado acionrio, o preo da ao ofertada poder variar em funo das condies de mer-
cado. Dessa forma, quase intrnseca s operaes de oferta pblica a utilizao de um agente estabilizador que traba-
lhar no sentido de evitar desvalorizaes expressivas da ao quando ela passa a ser negociada em mercado.
Esse raciocnio vlido para qualquer oferta, mesmo para aquelas que envolvem empresas com aes j negociadas no
mercado secundrio, como o caso de follow-on (oferta subsequente).
A atuao do agente estabilizador tende a ser ainda mais relevante no caso de operaes de IPO, para as quais no
existe um preo de mercado de referncia em funo da falta de histrico de negociao. Nesses casos, mesmo em
condies favorveis de mercado, no raro que o preo da ao oscile de forma mais intensa nos primeiros dias de
negociao.

Liquidao da oferta e anncio de encerramento


A liquidao da oferta ocorre em P+4 da precificao, o que equivale a D+2 do incio da negociao no mercado secun-
drio. O quadro a seguir visa facilitar o entendimento.

D+0 (=P+2) D+2 (=P+4) D+3

Incio da negociao das aes da


oferta no mercado secundrio Liquidao das operaes do
Agente estabilizador atua no Liquidao da oferta mercado secundrio, inclusive
mercado de forma a manter o nvel compras do agente estabilizador
de preo

Como em qualquer liquidao, a da oferta requer uma srie de cuidados e etapas preparatrias. Falhas em desempe-
nhar alguma atividade preparatria da liquidao pode comprometer a oferta de forma definitiva.
A liquidao da oferta feita na sua totalidade, ou seja, so liquidadas, ao mesmo tempo:
a oferta-base;
a venda das aes do lote suplementar;
a venda das aes do lote adicional.
A liquidao da oferta obedece aos horrios e procedimentos constantes do contrato de distribuio. Aps o recebi-
mento dos recursos financeiros, a BM&FBOVESPA coordena a entrega contra pagamento, realizando, simultaneamente:
a entrega aos compradores a BM&FBOVESPA debita as contas da empresa ou do acionista vendedor e credita as
contas dos investidores compradores (institucionais e varejo); e
o pagamento empresa ou ao acionista vendedor a BM&FBOVESPA transfere os recursos financeiros para a empresa
ou acionista vendedor.
O anncio de encerramento publicado aps a liquidao da oferta, de acordo com o Anexo V da Instruo CVM
400/2003.

OFERTAS PBLICAS DE AQUISIO DE AES

H circunstncias nas quais uma empresa de capital aberto deseja fazer uma oferta pblica de aquisio de aes
(OPA). Trata-se de uma operao atravs da qual a disperso acionria (entre muitos acionistas) se reduz uma vez que
aumenta a concentrao de aes naquele que est fazendo a oferta de aquisio. No limite, quando a totalidade das
aes emitidas por uma empresa recomprada, ocorre a transformao em S.A. de capital fechado.
Uma OPA pode ter tambm como objetivo a aquisio do controle da empresa, aumentando a participao de um ou
mais scios. A empresa como um todo, um acionista, um grupo de acionistas ou terceiros podem realizar uma OPA.

42 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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A OPA de companhia aberta pode ser de uma das seguintes modalidades, cada uma das quais est especificada na Lei
de Sociedades Annimas e em instrues especficas da CVM:
OPA para cancelamento de registro: realizada obrigatoriamente como condio do cancelamento do registro de
companhia aberta;
OPA por alienao de controle: realizada obrigatoriamente como condio de eficcia de negcio jurdico de aliena-
o de controle de companhia aberta;
OPA voluntria: visa a aquisio de aes de emisso de companhia aberta, que no deve ser realizada segundo
os procedimentos especficos estabelecidos para qualquer OPA obrigatria referida nos trs casos anteriores.

Importante
A OPA poder, em casos especficos, ter preos a vista e a prazo distintos para os mesmos destinatrios, desde que a
faculdade de escolha caiba aos destinatrios e haja justificada razo para sua existncia.

43 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.5 PARTICIPANTES DA BM&FBOVESPA

Vimos que a BM&FBOVESPA, alm de atender a uma imensa gama de ativos e mercados, possui um modelo de negcios
verticalmente integrado, que abrange negociao, registro, compensao, liquidao, administrao de risco e depsi-
to centralizado os principais elementos constituintes da infraestrutura do sistema financeiro.
O investidor que atua nos mercados administrados pela BM&FBOVESPA tem a vantagem de ter suas operaes desde
a deciso de investimento at liquidao final processadas por uma nica entidade, que tambm cuida do registro da
titularidade dos ativos negociados em seus ambientes.
Conhecer a estrutura de participantes da BM&FBOVESPA condio essencial para entender seu modelo operacional.
, portanto, fundamental que os conceitos a seguir sejam assimilados, pois fazem parte do cotidiano operacional de
qualquer profissional que trabalha em uma instituio que se relaciona com a BM&FBOVESPA e, tambm, porque so
conceitos que permitem entender desde a estrutura de contas e cadastro de investidores at o modelo de gerencia-
mento de riscos, passando pela compensao e liquidao.
O Manual de Acesso da BM&FBOVESPA contm informaes completas sobre o processo de habilitao dos diferen-
tes tipos de participantes, detalhando, em particular, os requisitos econmicos e financeiros, de depsito de garantias
(quando for o caso), operacionais e funcionais e tcnicos e de segurana de informaes.
Os participantes da BM&FBOVESPA so as instituies (corretoras, distribuidoras de valores mobilirios e bancos) que
mantm vnculos formais com a Bolsa, a Cmara Compensao e Liquidao e a Central Depositria para o desempenho
das atividades de negociao e/ou liquidao e/ou custdia, nos diversos segmentos de mercado.
O quadro a seguir sintetiza os participantes de cada esfera de atuao da BM&FBOVESPA. Na sequncia, so descritas as
suas principais caractersticas.

BM&FBOVESPA e seus participantes

Entidade administradora de Cmaras de Central


bolsa e balco organizado Compensao e Liquidao Depositria
BM&FBOVESPA
Negociao Registro Alocao Repasse Liquidao Garantias Custdia

PNP

PN*

PR

PL

MC

AC

PNP: Participante de Negociao Pleno. PN: Participante de Negociao. PR: Participante de Registro. PL: Participante
de Liquidao. MC: Membro de Compensao. AC: Agente de Custdia.
* Ainda que sua funo seja de intermediao, o PN no acessa diretamente os sistemas de negociao. Quem o faz o PNP
com quem mantm vnculo.

Participante de Negociao Pleno (PNP)


O Participante de Negociao Pleno a instituio autorizada pela BM&FBOVESPA a acessar diretamente os sistemas
de negociao administrados pela Bolsa, para a realizao de negcios para carteira prpria e para seus clientes. O PNP
pode ser habilitado a operar de acordo com os mercados administrados pela Bolsa, em uma das categorias apresenta-
das a seguir.

44 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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CATEGORIAS DE HABILITAO DO PNP

Grupo de Mercados
Descrio
Aes, BRDs (Brazilian Depository Receipts) e units a vista
Cotas de fundos de investimento listados
Renda varivel e renda Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica no financeira
fixa privada Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica financeira
Emprstimo de ativos
Derivativos de aes e ETFs (Exchange Traded Funds)
Derivativos financeiros
Derivativos Derivativos de commodities
Ouro ativo financeiro

Para uma instituio ser autorizada pela BM&FBOVESPA a atuar como Participante de Negociao Pleno em determina-
do segmento de mercado, devero ser observados alguns critrios. As exigncias de capacitao financeira e operacio-
nal so determinadas pela BM&FBOVESPA dentro da esfera de autorregulao dos mercados. Tais exigncias possuem
natureza prudencial e visam contribuir para a preservao do bom funcionamento e da integridade dos mercados.

REQUISITOS PARA ATUAR COMO PNP

Elegibilidade: determinam quais tipos de instituies podem ser autorizadas a atuar em diversos segmentos de mer-
cado, nos termos da regulao em vigor.
Capacitao financeira
Patrimnio lquido mnimo.
Capital de giro prprio mnimo.
Capacitao operacional
Atendimento ao Roteiro Bsico do Programa de Qualificao Operacional (PQO).
Certificao de profissionais.
Auditoria pr-operacional.
Outras exigncias
Apresentao de cadastro completo.
Pagamento de taxa de credenciamento.
Contribuio para o Mecanismo de Ressarcimento de Prejuzos (MRP) administrado pela BM&FBOVESPA Superviso
de Mercado (BSM).
Aprovao do Conselho de Administrao da BM&FBOVESPA.
A tabela a seguir apresenta as instituies elegveis condio de PNP para cada mercado.

45 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ELEGIBILIDADE PNP

Grupo de Mercados Descrio


Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Renda varivel e renda Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
fixa privada Bancos mltiplos, bancos comerciais e bancos de investimento
Caixa Econmica Federal
Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Derivativos Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Corretoras de mercadorias

Participante de Negociao (PN)


O Participante de Negociao aquele que atua para seus clientes por meio de um Participante de Negociao Pleno
(PNP), que tem acesso direto ao sistema de negociao da BM&FBOVESPA. A relao entre PNP e PN corresponde ao
modelo operacional por conta e ordem. O Participante de Negociao pode ser habilitado para operar de acordo com
os mercados administrados pela Bolsa, em uma das categorias apresentadas a seguir.

CATEGORIAS DE HABILITAO DO PN

Grupo de Mercados Descrio


Aes, BRDs (Brazilian Depository Receipts) e units a vista
Cotas de fundos de investimento listados
Renda varivel e Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica no financeira
renda fixa privada Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica financeira
Emprstimo de ativos
Derivativos de aes e ETFs (Exchange Traded Funds)
Derivativos financeiros
Derivativos Derivativos de commodities
Ouro ativo financeiro

Aos Participantes de Negociao tambm se aplicam exigncias de capacitao financeira e operacional determinadas
pela BM&FBOVESPA dentro da esfera de autorregulao dos mercados.

46 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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REQUISITOS PARA ATUAR COMO PN
Elegibilidade: determinam quais tipos de instituies podem ser autorizadas a atuar em diversos segmentos de mer-
cado, nos termos da regulao em vigor.
Capacitao financeira (apenas para os segmentos de renda varivel e renda fixa privada)
Patrimnio lquido mnimo.
Capacitao operacional
Atendimento ao Roteiro Bsico do Programa de Qualificao Operacional (PQO).
Certificao de profissionais.
Auditoria pr-operacional.
Outras exigncias
Apresentao de cadastro completo.
Pagamento de taxa de credenciamento.
Aprovao do Conselho de Administrao da BM&FBOVESPA.
A tabela a seguir apresenta as instituies elegveis condio de PN para cada mercado.

ELEGIBILIDADE PN

Grupo de Mercados Descrio


Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Renda varivel e Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
renda fixa privada Bancos mltiplos com carteiras de investimento e bancos de investimento
Caixa Econmica Federal
Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Derivativos Bancos mltiplos com carteiras de investimento e bancos de investimento
Caixa Econmica Federal
Corretoras de mercadorias

Membro de Compensao (MC)


O Membro de Compensao a instituio autorizada pela BM&FBOVESPA a liquidar o saldo multilateral das operaes
diretamente com a cmara de compensao, sendo responsvel pelo cumprimento, perante a cmara, de todas as obri-
gaes assumidas pelos Participantes de Negociao Plenos (PNP) e pelos Participantes de Liquidao (PL) vinculados
ao MC.
O MC deve se habilitar em uma das categorias apresentadas a seguir.

47 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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CATEGORIAS DE HABILITAO DO MC

Grupo de Mercados Descrio


Aes, BRDs (Brazilian Depository Receipts) e units a vista
Cotas de fundos de investimento listados
Renda varivel e Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica no financeira
renda fixa privada Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica financeira
Emprstimo de ativos
Derivativos de aes e ETFs (Exchange Traded Funds)
Derivativos financeiros
Derivativos Derivativos de commodities
Ouro ativo financeiro

REQUISITOS PARA ATUAR COMO MC

Para uma instituio atuar como MC em determinado segmento de mercado, devem ser observados os seguintes critrios:
Capacitao financeira
Patrimnio lquido mnimo.
Capital de giro mnimo.
Depsito de garantias.
Capacitao operacional.
Auditoria pr-operacional.
Outras exigncias
Apresentao de cadastro completo.
Pagamento de taxa de credenciamento.
Aprovao do Conselho de Administrao da BM&FBOVESPA.

A tabela a seguir apresenta as instituies elegveis condio de MC para cada mercado.

48 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ELEGIBILIDADE MC

Grupo de Mercados Descrio


Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Renda varivel e
renda fixa privada Bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento e bancos
de desenvolvimento
Caixa Econmica Federal
Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento
Derivativos
e bancos de desenvolvimento
Caixa Econmica Federal
Banco Central do Brasil

Participante de Liquidao (PL)


A BM&FBOVESPA possui procedimentos que permitem realocar a responsabilidade pela liquidao das operaes entre
os participantes. Essa estrutura possibilita a separao das atividades de execuo de ordens, das de custdia e liquida-
o de operaes. Alm de propiciar uma administrao mais flexvel do risco de crdito.
Na Cmara BM&FBOVESPA, um PNP pode, pelo procedimento de repasse, transferir a liquidao para outro PNP ou para
um Participante de Liquidao (PL).
O PL tem modelo operacional semelhante ao de um carrying broker, ou seja, uma instituio financeira autorizada a liqui-
dar e carregar operaes prprias e de clientes, podendo contratar ou atuar diretamente como Membro de Compensao.
O PL, por no ser Participante de Negociao Pleno, no tem acesso direto ao sistema de negociao da Bolsa.
O PL dever se habilitar em uma das categorias apresentadas a seguir.

CATEGORIAS DE HABILITAO DO PL

Grupo de Mercados Descrio


Aes, BRDs (Brazilian Depository Receipts) e units a vista
Cotas de fundos de investimento listados
Renda varivel e Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica no financeira
renda fixa privada Ttulos de renda fixa privada de emisso de pessoa jurdica financeira
Emprstimo de ativos
Derivativos de aes e ETFs (Exchange Traded Funds)
Derivativos financeiros
Derivativos Derivativos de commodities
Ouro ativo financeiro

49 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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REQUISITOS PARA ATUAR COMO PL

O PL tambm est sujeito s seguintes exigncias financeiras e operacionais:


patrimnio lquido mnimo;
capital de giro mnimo;
depsito de garantias;
auditoria pr-operacional;
apresentao de cadastro completo;
pagamento de taxa de credenciamento;
aprovao do Conselho de Administrao da BM&FBOVESPA.
O PL deve observar as regras a seguir.
Pode atuar como Membro de Compensao ou contratar Membro de Compensao (no necessariamente perten-
cente ao mesmo grupo econmico) para a liquidao de suas operaes e de seus clientes. Pode receber repasses e
liquidar operaes de carteira prpria ou de clientes, exercendo funes semelhantes quelas que so desempenha-
das por uma corretora, com exceo da execuo de ordens.
Participa da cadeia de responsabilidades da Cmara de forma semelhante de uma corretora, ou seja, na hiptese
de contratar Membro de Compensao, ser responsvel pela liquidao das operaes prprias e de seus clientes
perante o Membro de Compensao contratado.

A tabela a seguir apresenta as instituies elegveis condio de PL para cada mercado.

ELEGIBILIDADE PL

Grupo de Mercados Descrio


Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Renda varivel e
renda fixa privada Bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento e bancos de
desenvolvimento
Caixa Econmica Federal
Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios
Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento e bancos de
Derivativos
desenvolvimento
Caixa Econmica Federal
Banco Central do Brasil

Participante da Central Depositria Agente de Custdia (AC)


O participante da Central Depositria da BM&FBOVESPA o Agente de Custdia ou o custodiante, de acordo com a
Instruo CVM 542/2013.
O Agente de Custdia responsvel perante seus clientes por conservao, controle e conciliao das posies de valores
mobilirios em contas de depsito mantidas em nome do investidor; pelo tratamento das instrues de movimentao
recebidas dos investidores; e pelo tratamento dos eventos incidentes sobre os valores mobilirios custodiados. Alm do
Agente de Custdia de ttulos e valores mobilirios, a Central Depositria admite tambm o Agente de Custdia de Ouro.

50 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ELEGIBILIDADE AC
So elegveis para requerer autorizao de acesso para custdia:
Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios;
Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios;
Bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento e bancos de desenvolvimento; e
Caixa Econmica Federal.
Corretoras de mercadorias so elegveis para requerer autorizao de acesso para custdia exclusivamente de ouro
ativo financeiro.
As instituies que prestarem servio de custdia exclusivamente para ouro ativo financeiro no tm obrigatoriedade
de possuir registro como custodiante nos termos da Instruo CVM 542/2013.

REQUISITOS PARA ATUAR COMO AC


O Agente de Custdia tambm est sujeito a exigncias financeiras e operacionais, conforme a seguir.
Patrimnio lquido mnimo.
Limite de custdia (somente para o Agente de Custdia prprio).
Auditoria pr-operacional.
Apresentao de cadastro completo.
Pagamento de taxa de credenciamento.
Aprovao do Conselho de Administrao da BM&FBOVESPA.

Participante de Registro (PR)


O Participante de Registro a instituio habilitada a efetuar o registro das operaes realizadas nos mercados de bal-
co organizado administrados pela BM&FBOVESPA com ou sem garantia, conforme apresentado a seguir.

CATEGORIAS DE HABILITAO DO PR

Categoria Descrio

Swap
Termo
Registro de Balco com Garantia
Opo flexvel

51 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Swap
Termo
Opo flexvel
Cdula de Crdito Imobilirio CCI
Certificado de Direitos Creditrios do Agronegcio CDCA
Cdula de Produto Rural CPR
Certificado de Depsito Agropecurio/Warrant Agropecurio
Registro de Balco sem Garantia
CDA/WA
Letra de Crdito do Agronegcio LCA
Certificado de Depsito Bancrio CDB
Letra de Crdito Imobilirio LCI
Certificado de Operaes Estruturadas COE
Letra Financeira LF

Aos Participantes de Registro tambm se aplicam exigncias de capacitao financeira e operacional determinadas pela
BM&FBOVESPA dentro da esfera de autorregulao dos mercados.

REQUISITOS PARA ATUAR COMO PR


Elegibilidade: determinam quais tipos de instituies podem ser autorizadas a atuar em diversos segmentos de mer-
cado, nos termos da regulao em vigor.
Capacitao financeira
Patrimnio lquido mnimo (apenas para derivativos de balco e ttulos de crdito).
Capital de giro prprio (apenas para cdulas de crdito imobilirio).
Capacitao operacional
Atendimento ao Roteiro Bsico do Programa de Qualificao Operacional (PQO).
Certificao de profissionais.
Auditoria pr-operacional.
Outras exigncias
Apresentao de cadastro completo.
Pagamento de taxa de credenciamento.
Aprovao do Conselho de Administrao da BM&FBOVESPA.
A tabela a seguir apresenta as instituies elegveis condio de PR para cada mercado.

52 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ELEGIBILIDADE PR

Categoria Elegibilidade

Sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios


Sociedades distribuidoras de ttulos e valores mobilirios
Registro de Balco
Corretoras de mercadorias
com garantia
Bancos mltiplos, bancos comerciais e bancos de investimento
Caixa Econmica Federal

Instituies financeiras bancrias e no bancrias habilitadas a registrar ttulos de crdito e/


Registro de Balco ou instrumentos de captao nos moldes da legislao em vigor
sem garantia Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES)
Caixa Econmica Federal

53 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.6 SISTEMAS DE NEGOCIAO ELETRNICA
A BM&FBOVESPA administra um conjunto de solues de negociao que esto disposio de seus participantes:
plataforma integrada de negociao de aes, renda fixa privada, derivativos e cmbio pronto o PUMA Trading
System BM&FBOVESPA, desenvolvido em conjunto com o CME Group;
plataformas de negociao para ttulos pblicos federais Sisbex.

PUMA TRADING SYSTEM BM&FBOVESPA


O PUMA Trading System a plataforma eletrnica de negociao multiativos desenvolvida pela BM&FBOVESPA em
conjunto com o CME Group.
H duas formas de acessar o PUMA Trading System: por meio de um participante conectado BM&FBOVESPA ou por
meio do acesso direto ao mercado.
Na primeira modalidade, o Participante de Negociao Pleno (PNP) encaminha ordens dadas pelos investidores, seus
clientes, por meio de um terminal de negociao prprio ou fornecido pela BM&FBOVESPA.
Na segunda modalidade, tambm conhecida como Direct Market Access (DMA), o investidor, cliente final, acessa direta-
mente o PUMA Trading System por meio de tela de negociao desenvolvida por um provedor externo de software ou
pelo prprio participante. O acesso direto deve ser autorizado e controlado pelo PN ou PNP.
O DMA permite ao cliente final visualizar, em tempo real, o livro de ofertas do sistema eletrnico de negociao e enviar
ordens de compra e de venda, as quais, enquadrando-se aos limites e aos demais parmetros estabelecidos pelo parti-
cipante e/ou pela Bolsa, so automaticamente transformadas em ofertas no livro do sistema eletrnico de negociao.
So transacionados no PUMA Trading System:
aes debntures e demais ttulos e valores mobilirios de emisso de companhia aberta;
ttulos privados de renda fixa (dvida corporativa), como, por exemplo, debntures, CRIs, notas promissrias, cotas de
FIDCs, entre outros;
carteiras referenciadas em valores mobilirios negociados em bolsa de valores ou mercado de balco organizado;
derivativos sobre os valores mobilirios admitidos negociao;
notas promissrias registradas para distribuio pblica;
cotas de fundos de investimento do tipo fechado;
certificados de depsito de valores mobilirios BDRs com lastro em valores mobilirios de emisso de companhias
abertas, ou assemelhadas, com sede no Exterior;
mercado de balco organizado a vista e fundos.
derivativos financeiros taxa de juro, ndices, taxa de cmbio e ttulos da dvida externa;
commodities acar, boi gordo, caf arbica, etanol, milho, ouro, petrleo e soja;
minicontratos futuros dlar, euro, ndice Bovespa, soja e petrleo;
ativos de balco organizado opes flexveis, termo e swap.

SISBEX
O Sisbex um sistema eletrnico que permite a negociao e o registro de operaes realizadas com ttulos pblicos federais.
Ele possibilita a realizao de negcios em diversas modalidades operacionais: compra e venda a vista, compra e venda
a termo, e operaes compromissadas.
Alm disso, dispe ainda de ferramentas especiais para efetuar o gerenciamento e controle de riscos das mesas de ope-
raes das instituies participantes, assim como dar suporte aos procedimentos de liquidao.

54 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.7 SISTEMA DE REGISTRO DE OPERAES DE BALCO iBALCO

A BM&FBOVESPA administra um sistema de registro de operaes realizadas no mercado de balco com derivativos e
ttulos de renda fixa. Esse ambiente, denominado iBalco, rene todas as informaes sobre registro, acesso, monitora-
mento, regulamentao, regras operacionais, custos e estatsticas do mercado de balco da BM&FBOVESPA.
O registro de operaes de derivativos e renda fixa feito por meio de plataformas flexveis e com funcionalidades que
permitem aos participantes monitorar suas operaes durante todo seu ciclo de vida com agilidade e rapidez.
O iBalco traz ainda, como benefcio, para o Participante de Registro (PR):
transparncia e segurana com a identificao das operaes at o investidor final;
registro e movimentaes por meio de tela e arquivos multifuncionais;
simplificao das rotinas operacionais de conciliao por meio da gerao de arquivos de conciliao;
flexibilidade para registro retroativo;
facilidade para insero de novas estruturas, indexadores e ativos subjacentes aos Certificados de Operaes
Estruturadas (COE).
O iBalco possui o Mdulo Ativos e o Mdulo Derivativos.
O quadro a seguir identifica os ativos cujas operaes so passveis de serem registradas no Mdulo Ativos do iBalco,
os eventos disponveis e as modalidades de liquidao.

Ativo Eventos disponveis Liquidao*


Certificados de Depsito Bancrio (CDB) Liquidao antecipada parcial Bruta
Letras de Crdito Imobilirio (LCI) ou total Bilateral (saldo lquido)
Certificados de Operaes Estruturadas (COE) Migrao
Letra de Crdito do Agronegcio (LCA)* Transferncia de posio e
titularidade
Certificado de Direitos Creditrios do Agronegcio
(CDCA) Correo (por solicitao)
Cdula de Produto Rural (CPR) Vencimento
Letra Financeira (LF) Bloqueio para garantia, des-
bloqueio e execuo (somen-
Cdula de Crdito Imobilirio (CCI) te para CDB)
Certificado de Recebveis Imobilirios (CRI)
Certificado de Depsito Agropecurio/Warrants
Agropecurios (CDA/WA)

*LCA com liquidao entre as partes, fora do ambiente da BM&FBOVESPA.


O Mdulo Derivativos permite o registro de operaes de swap, operaes a termo de moedas sem garantia para mais
de 20 moedas, swaps e opes flexveis. Entre os eventos disponveis para esse mdulo esto liquidao antecipada
parcial ou total, correo e vencimento.

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3.8 ESTRUTURA DE CMARAS DE COMPENSAO E LIQUIDAO NA BM&FBOVESPA
EVOLUO E CONFIGURAO ATUAL

A BM&FBOVESPA uma bolsa multiativos e multimercado (mercado listado e balco), verticalmente integrada, que atua
como central depositria de ativos, cmara de compensao e liquidao e contraparte central garantidora para ofere-
cer um leque abrangente de produtos e servios.

A ESTRUTURA DE CMARAS DE COMPENSAO E LIQUIDAO PS-FUSO (2008 a 2014)

Com a fuso entre a Bovespa e a BM&F (2008), a nova bolsa passou a administrar quatro cmaras de compensao e
liquidao. Em cada uma, a BM&FBOVESPA efetuava a compensao multilateral das obrigaes, gerando um resultado
lquido a dbito ou a crdito para os Membros de Compensao.
O saldo lquido multilateral de cada cmara era liquidado em janela de liquidao especfica por meio de dbitos e cr-
ditos nas contas de liquidao dos participantes e da contraparte central, para a parte referente ao pagamento; e quan-
do envolvia entrega de ativos, nas contas mantidas pela BM&FBOVESPA e pelos participantes na Central Depositria.
A janela de liquidao corresponde a um intervalo de tempo, em horrio pr-acordado com o Banco Central do Brasil
(Bacen), no qual os pagamentos devem ser feitos, ao final do qual, a cmara, por sua vez, deve efetuar os pagamentos
aos participantes credores em recursos financeiros.
Quando h entrega de ativos para a liquidao (aes, renda fixa privada, ttulos pblicos e ouro ativo financeiro), a
entrega e o pagamento obedecem aos mais rigorosos princpios de entrega contra pagamento (ou delivery versus
payment).

Cmara de Derivativos e Cmara BM&FBOVESPA


A Cmara de Derivativos foi criada junto com a BM&F em 31/1/1986, sendo que, originalmente, funcionava sob a forma
e a denominao de Superintendncia de Liquidao e Custdia (SLC). A partir da entrada em funcionamento do novo
Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB) em 22/4/2002, a SLC foi oficialmente constituda sob a forma de cmara inte-
grante do SPB e passou a atuar sob essa designao.
Em 18/8/2014, as atividades dessa cmara migraram para a nova estrutura de ps-negociao, a Cmara BM&FBOVESPA.

Cmara de Aes e Renda Fixa Privada


Antiga Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia (CBLC), a Cmara de Aes e Renda Fixa Privada foi criada pela
Bovespa em 31/12/1997, aps a extino da Caixa de Liquidao de So Paulo, a Calispa, como uma sociedade annima
por meio de uma ciso patrimonial da prpria Bovespa.
Na Cmara de Aes e Renda Fixa Privada transaes com ttulos de renda varivel (mercados a vista e de derivativos
opes, termo e futuro) e com ttulos privados de renda fixa (operaes definitivas no mercado a vista) as operaes
a vista com aes so liquidadas em D+3, ao passo que operaes com ttulos de renda fixa privada possuem um ciclo
de liquidao de D+0 ou D+1. Prmios de opes sobre aes so liquidados em D+1.

Cmara de Cmbio

Lanada simultaneamente ao novo Sistema de Pagamentos Brasileiro em 22/4/2002, a Cmara de Cmbio foi consti-
tuda pela BM&F para realizar a liquidao e atuar como contraparte central das operaes interbancrias de cmbio
pronto. Na Cmara de Cmbio, so liquidadas operaes com o dlar americano e com liquidao nas datas D+0, D+1 e
D+2. As obrigaes so compensadas e a BM&FBOVESPA atua como contraparte central.
O sistema observa o princpio do pagamento contra pagamento (a entrega da moeda nacional e a entrega da moeda
estrangeira so mutuamente condicionadas), sendo que, para isso, a BM&FBOVESPA monitora e coordena o processo de
liquidao nas pontas em moeda nacional e em moeda estrangeira. Podem participar da Cmara, sujeitos avaliao,
os bancos autorizados a operar no mercado de cmbio e instituies autorizadas a intermediar operaes de cmbio.

56 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Cmara de Ativos (Ttulos pblicos federais)

ltima a ser criada pela BM&F, a Cmara de Ativos comeou a operar em 14/5/2004 para realizar a liquidao e atuar
como contraparte central das operaes definitivas e compromissadas com ttulos pblicos federais.
Alm das operaes contratadas no mbito do Sisbex, a Cmara de Ativos tambm pode liquidar operaes do merca-
do de balco tradicional, geralmente contratadas por telefone. Em todos os casos, a liquidao feita com compensa-
o multilateral e a entidade atua como contraparte central.
Por razes histricas, as cmaras foram estruturadas e organizadas com foco notipo de produtoe no notipo de pro-
cesso, conforme sintetiza o quadro a seguir.

ORGANIZAO DO AMBIENTE DE PS-NEGOCIAO POR TIPO DE PRODUTO (2008 a 2014)

Cmara de Aes e
Cmara de Derivativos Cmara de Ativos Cmara de Cmbio
Renda Fixa Privada
Aes, derivativos de
Derivativos financeiros
aes e emprstimo de Ttulos de renda fixa Cmbio pronto
e de commodities
ativos
Regulamento e Manual Regulamento e Manual Regulamento e Manual Regulamento e Manual

Estrutura de Participantes Estrutura de Participantes Estrutura de Participantes Estrutura de Participantes


Cadastro de participantes Cadastro de participantes Cadastro de participantes Cadastro de participantes
e clientes e clientes e clientes e clientes
Alocao e repasse Alocao e repasse Alocao e repasse Alocao e repasse

Controle de posies Controle de posies Controle de posies Controle de posies

Compensao e liquidao Compensao e liquidao Compensao e liquidao Compensao e liquidao

Administrao de risco Administrao de risco Administrao de risco Administrao de risco

Pool de garantias Pool de garantias Pool de garantias Pool de garantias

O PROJETO DE INTEGRAO DA PS-NEGOCIAO

Em 2012, a BM&FBOVESPA lanou um ambicioso projeto de integrao da sua estrutura de ps-negociao com o obje-
tivo de racionalizar e uniformizar o processo de gerenciamento de riscos e de prestao e garantias, alm de simplificar
as rotinas operacionais de liquidao.
O Projeto de Integrao da Ps-Negociao (IPN) uma iniciativa da BM&FBOVESPA para a criao da cmara de com-
pensao integrada, visando consolidar as atividades das quatro cmaras: aes e renda fixa privada, derivativos, cm-
bio e ativos. Esse processo exigiu a introduo de novas tecnologias e conceitos que revolucionam importantes servios
prestados pela Bolsa e ampliam os diferenciais competitivos da companhia no mercado global.
Com a implementao completa de uma nica cmara, alm de uma estrutura consolidada de participantes, haver
um conjunto de processos operacionais e de regras, uma janela de liquidao e um nico sistema de administrao de
risco e de garantias para toda a gama de produtos atendidos pela infraestrutura de ps-negociao da BM&FBOVESPA,
conforme sintetiza o quadro a seguir.

57 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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A CMARA INTEGRADA BM&FBOVESPA

Regulamento e Manual
Estrutura de participantes Ttulos de renda
Aes, ETFs, BDRs
fixa privada
Cadastro de participantes
Derivativos de balco e clientes
Ttulos pblicos
Alocao e repasse
Emprstimo de ativos
Controle de posies Cmbio pronto
Futuros e opes Compensao e liquidao
Outros produtos
sobre futuro Administrao de risco e ativos
Pool de garantias

Poucas bolsas no mundo adotam o modelo de negcio de estrutura vertical da BM&FBOVESPA, mais valorizado aps a
crise de 2008, quando demonstrou sua robustez. Nesse cenrio, a integrao das atividades de ps-negociao significa
para a BM&FBOVESPA um grande salto em termos de tecnologia e eficincia, ao proporcionar:
Maior eficincia na alocao de capital dos participantes.
Adoo de uma administrao de risco comum a todos os mercados, que permite:
Viso unificada dos riscos de portflio.
Definio de um modelo nico de clculo de margens.
Aperfeioamento das estruturas de salvaguardas.
Integrao de diferentes instrumentos financeiros entre as contrapartes centrais (CCPs).
Harmonizao e integrao dos modelos, processos, regulamentos e sistemas das quatro cmaras.
A implantao do novo modelo de ps-negociao gera importantes benefcios para os participantes.
Maior eficincia no uso de capital para o depsito de garantias, em funo do novo modelo de clculo de margens
que, ao mesmo tempo em que preservar a segurana do sistema, permitir maior compensao de risco entre dife-
rentes classes de ativos e entre posies em aberto e garantias depositadas.
Maior eficincia no uso de capital para atender necessidade de liquidez intradiria, em razo da unificao das jane-
las de liquidao e do clculo de saldo multilateral consolidado.
Reduo de riscos e aumento da eficincia operacional em funo da significativa simplificao dos processos opera-
cionais, com eliminao de redundncias, padronizao de processos e reduo do nmero de intervenes humanas
e de troca de informaes com a cmara integrada.
Obteno de informaes em tempo real, tais como posies em aberto, marcao a mercado e anlise de risco, em
consequncia da arquitetura de processamento de dados mais veloz e baseada em eventos (event-driven).

NOVA INFRAESTRUTURA TECNOLGICA


A nova infraestrutura tecnolgica, mais moderna e modularizada, um dos maiores avanos da cmara integrada e do
novo modelo de ps-negociao. A arquitetura do sistema compreende um ncleo de ps-negociao e interfaces com
sistemas especficos, conforme ilustra a figura a seguir.

58 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ARQUITETURA DO NOVO SISTEMA DE PS-NEGOCIAO

VANTAGENS DA NOVA ARQUITETURA

Maior flexibilidade para acomodar tanto as diferentes estruturas de cmaras, quanto seus processos e produtos espe-
cficos, permitindo respostas mais rpidas s exigncias de inovao, sejam estas referentes aos prprios sistemas ou
aos processos.
Ampliao da capacidade de processamento, permitindo um crescimento mais rpido do negcio.
Processamento de rotinas em tempo real, possibilitando a implementao de um gerenciamento de riscos mais pre-
ciso e de maior qualidade.
Flexibilidade e agilidade na implementao de novas funcionalidades, proporcionando um tempo de resposta melhor
para as demandas de mercado.
Alta disponibilidade dos sistemas e, portanto, elevada segurana na continuidade dos processos e rotinas de
ps-negociao.

CMARA BM&FBOVESPA IMPLANTAO PROGRESSIVA

A BM&FBOVESPA decidiu que a implantao da Cmara BM&FBOVESPA ocorreria por meio da transferncia progressiva
das atividades das quatro cmaras existentes para a nova estrutura.
Em agosto de 2014, na primeira fase do IPN, a Cmara de Derivativos foi a primeira a migrar para a estrutura da Cmara
BM&FBOVESPA, enquanto as demais permaneceram em suas estruturas originais.
Em 2017, na segunda fase do IPN, a Cmara de Aes e Renda Fixa Privada passa a ser integrada estrutura da Cmara
BM&FBOVESPA.
Dessa forma, a Cmara BM&FBOVESPA contempla os dois maiores segmentos de mercado, permitindo: regras unifor-
mes de acesso; uma nica estrutura de salvaguardas; um nico netting multilateral; e uma nica janela de liquidao.

59 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.9 CENTRAL DEPOSITRIA

A Central Depositria uma infraestrutura de mercado que desempenha um papel fundamental na preservao da
integridade dos ativos sob sua guarda e na proteo dos investidores em relao propriedade desses ativos e direitos
que deles se originam. importante mencionar que a legislao brasileira reconhece os registros nas centrais deposit-
rias como legalmente vlidos (Lei 12.810/2013, Instruo CVM 541 e Resoluo 3.743 do Banco Central do Brasil).
Dentre as suas principais atividades, destacam-se:
a guarda centralizada de valores mobilirios e ativos financeiros (ativos), em geral objeto de negociao nos ambien-
tes de negociao da BM&FBOVESPA;
o controle da titularidade dos ativos em estrutura de contas de depsito em nome dos investidores;
o processamento das movimentaes de custdia;
o tratamento dos eventos corporativos que acompanham o ciclo de vida do ativo.
A BM&FBOVESPA atua como Central Depositria para diferentes instrumentos, dentre eles:
ativos de renda varivel, como aes, recibos e bnus de subscrio, cotas de ETF, BDR, unit e cotas de fundos fechados
(FIA);
ativos de renda fixa, como debntures e notas promissrias;
ativos imobilirios, como CRI e cotas de fundos imobilirios;
ativos do agronegcio, como CRA;
ouro ativo financeiro.
Na BM&FBOVESPA, os ativos guardados na Central Depositria so inteiramente desmaterializados, ou seja, o registro
das posies feito em formato eletrnico (book-entry), assim como o registro de todas as movimentaes de custdia
e de todas as atualizaes de eventos corporativos incidentes sobre esses ativos.
No Brasil, a regulamentao estabelece que todos os valores mobilirios que venham a circular no mercado de capitais,
sejam registrados em contas de depsito individualizadas mantidas pelas instituies intermedirias junto Central
Depositria em nome do beneficirio final. A BM&FBOVESPA mantm estrutura de contas individualizadas de forma a
segregar as posies dos investidores das posies dos custodiantes, da prpria Central Depositria e de todos os demais
investidores. O registro de posies nos mercados derivativos de bolsa tambm feito no nome do beneficirio final.
Os benefcios do modelo de contas individualizadas so inmeros. Um deles a certeza jurdica da propriedade dos
ativos, o que fundamental do ponto de vista da proteo do investidor. A estrutura de contas individualizadas permite
s centrais depositrias, ao Bacen e CVM a perfeita identificao dos direitos de propriedade sobre um ativo a qualquer
momento. Alm disso, garante a segregao dos ativos mantidos nas contas dos investidores em relao ao patrimnio
da BM&FBOVESPA e em relao s posies prprias do custodiante que presta servios ao investidor.
Outro elemento importante para a segurana de emissores e investidores diz respeito integridade dos ativos mantidos
sob a sua guarda centralizada. Existem controles e mecanismos de conciliao que envolvem procedimentos eletrni-
cos e automatizados, sendo realizados de forma centralizada em intervalos curtos de tempo e que asseguram a integri-
dade dos ativos mantidos em depsitos. Em particular, os controles de saldos, movimentaes de custdia e tratamento
dos eventos corporativos incidentes sobre os ativos asseguram a apropriada contabilizao e manuteno das posies
em nome dos investidores.
Os registros devem assegurar tambm que a quantidade de ativos emitidos e guardados na Central Depositria em nome
dos titulares, seja igual aos saldos mantidos diretamente nos registros do emissor sob o controle da BM&FBOVESPA, as-
segurando assim a existncia dos ativos e a titularidade dos ativos mantidos em depsito. Em outras palavras, o sistema
deve possuir mecanismos que assegurem que no haja criao ou desaparecimento de ttulos de forma indevida.
Nesse sentido, a BM&FBOVESPA efetua a conciliao diria dos ativos mantidos sob sua guarda com os registros dos
emissores. Esse processo de conciliao feito de forma automatizada, por meio da troca diria de arquivos eletrnicos
entre a Central Depositria e os emissores.
As movimentaes de depsito e de retirada de ativos do ambiente da Central Depositria so coordenadas por meio
de processos automatizados com o emissor ou o escriturador por ele contratado, de forma que o depsito de ativos

60 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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depende, necessariamente, da transmisso da titularidade dos ativos mantidos nos registros do emissor em nome do
titular para a titularidade fiduciria do prestador de servio de depsito centralizado. Analogamente, retiradas pressu-
pem o movimento inverso de transmisso de titularidade fiduciria.
parte fundamental da atividade da Central Depositria o tratamento dos eventos corporativos deliberados poste-
riormente pelos emissores.
A Central Depositria da BM&FBOVESPA atualiza, para qualquer ativo mantido sob a sua guarda, as posies dos inves-
tidores e efetua pagamentos relativos aos eventos corporativos at o beneficirio final. Dessa forma, no somente os
ativos so objeto da guarda individualizada, mas os direitos a eles associados tambm so tratados dessa maneira.
Os pagamentos de eventos realizados pela BM&FBOVESPA so feitos por meio do STR, em moeda de banco central e,
portanto, com fundos disponveis imediatamente s instituies bancrias liquidantes. Estas podem creditar, em pou-
cos minutos, os recursos nas contas dos custodiantes, podendo a transferncia para os clientes finais tambm ocorrer
no mesmo dia.
Por fim, a Central Depositria fornece informaes dirias aos emissores e escrituradores, aos custodiantes e aos bene-
ficirios finais.
Os emissores e escrituradores recebem as posies mantidas no servio de depsito centralizado, inclusive com a iden-
tificao e dados de contato dos titulares, permitindo que realizem seus processos de conciliao dos ativos emitidos e
que acessem o investidor sempre que necessrio (como para uma convocao de assembleia, por exemplo).
Os custodiantes recebem as movimentaes e as posies dos titulares das contas de depsito sob sua sob sua respon-
sabilidade, viabilizando os seus processos de reconciliao. J os investidores possuem acesso integral s informaes
meio do Canal Eletrnico do Investidor (CEI), disponvel 24 horas, 7 dias por semana, na Internet, alm de receber infor-
mativos de notificaes e extratos diretamente em seu endereo eletrnico ou postal.

61 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.10 OUTROS SERVIOS

A BM&FBOVESPA prov, ainda, um conjunto de servios que potencializam o desenvolvimento do mercado financeiro
e de capitais por meio da diversificao de sua plataforma de negcios.

EMPRSTIMO DE ATIVOS
um servio disponibilizado pela BM&FBOVESPA, por meio do Banco de Ttulos (BTC), que permite aos investidores
(doadores) disponibilizarem ttulos emitidos por companhias abertas, admitidas negociao na Bolsa a interessados
(tomadores).
A BM&FBOVESPA atua como contraparte central de todas as operaes de emprstimo adotando para isso rgidos cri-
trios de controle de riscos, gesto de garantias e regras para o correto funcionamento do mercado. A evoluo das
transaes de emprstimo de ativos tem importante papel no aumento da liquidez no mercado a vista de aes. O em-
prstimo de ativos tambm contribui para a melhoria da eficincia do processo de liquidao dos negcios realizados,
uma vez que falhas na entrega de aes vendidas so atendidas automaticamente pelo BTC, processo denominado
emprstimo compulsrio.
Mais detalhes sobre o funcionamento do BTC podem ser vistos no Captulo 4 Mercado de Renda Varivel.

TESOURO DIRETO
um sistema do Tesouro Nacional, operacionalizado por meio de uma parceria com a BM&FBOVESPA, que permite a
compra de ttulos pblicos por investidores pessoas fsicas, via Internet, pelo site do Tesouro Direto. Assim, o investidor
que j possui aes e outros ttulos depositados na BM&FBOVESPA pode utilizar a mesma conta de depsito para os
seus ttulos pblicos, desde que a sua corretora ou banco esteja habilitado no Tesouro Direto.
A BM&FBOVESPA oferece uma estrutura integrada de liquidao e depositria, com contas individualizadas, nos merca-
dos em que opera. As caractersticas e vantagens dessa estrutura so estendidas tambm para os ttulos adquiridos no
Tesouro Direto, por meio de uma conta da BM&FBOVESPA no Selic. O acesso de investidores ao Tesouro Direto tambm
pode ser feito via Home Broker.
Para aderir ao Tesouro Direto, a instituio deve estar habilitada como Agente de Custdia da BM&FBOVESPA. O partici-
pante que aderir ao Tesouro Direto tambm pode obter informaes sobre os ttulos adquiridos no Tesouro Direto em
consultas feitas pela Internet, verificando, entre outras informaes, o saldo de ttulos e o extrato de movimentao das
contas de seus clientes, bem como as datas e preos de compra e venda desses ttulos.

MARKET DATA
O Market Data da BM&FBOVESPA um servio que envia, em tempo real para qualquer lugar do mundo, informaes
geradas pela Bolsa e notcias econmicas sobre o mercado de aes e derivativos. Ao se tornar um distribuidor, o parti-
cipante e o vendor passam a ter o direito de distribuir para investidores e seus clientes os seguintes dados:
Para o segmento BM&F
Cotaes dos mercados de:
derivativos financeiros e agropecurios.
cmbio (dlar pronto) e ttulos pblicos federais (a vista ou termo e operaes compromissadas e emprstimos) de
operaes efetuadas no Sisbex.
Notcias sobre os mercados de derivativos e futuros.
Para o segmento Bovespa
Cotaes das aes negociadas nos mercados a vista, a termo, de opes e futuro de aes, incluindo as empresas
listadas no Novo Mercado e nos Nveis 1 e 2 de Governana Corporativa.
ndices (Ibovespa, IGC, ISE e outros).
Cotaes de renda fixa corporativa, BTC e negociaes no mercado de balco organizado incluindo o Bovespa Mais.
Notcias sobre o mercado e as empresas listadas na Bolsa.

62 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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3.11 BM&FBOVESPA SUPERVISO DE MERCADOS (BSM)

Criada em 2007, a BM&FBOVESPA Superviso de Mercados (BSM) atua na fiscalizao do mercado de valores mobili-
rios. A BSM foi desenhada luz dos melhores padres internacionais de superviso e fiscalizao e, desde sua consti-
tuio, sempre esteve perfeitamente adequada aos princpios e s regras da Instruo CVM 461/2007, que disciplina
os mercados regulamentados de valores mobilirios e define a estrutura de autorregulao dos mercados de bolsa e
balco organizado.
Conforme determinado pela Instruo CVM 461/2007, a BSM uma entidade dedicada a fiscalizar e assegurar a obser-
vncia das regras legais e regulamentares do mercado de valores mobilirios.
As principais responsabilidades da BSM so:
fiscalizar e supervisionar os participantes da BM&FBOVESPA e a prpria BM&FBOVESPA;
supervisionar os mercados da BM&FBOVESPA, identificando condies anormais de negociao ou comportamentos
que possam colocar em risco a regularidade de funcionamento, a transparncia e a credibilidade do mercado;
instaurar e conduzir processos administrativos disciplinares para apurar infraes s normas e, se for o caso, penalizar
quem comete irregularidades;
administrar o Mecanismo de Ressarcimento de Prejuzos (MRP).
A Instruo CVM 461/2007 prev condies para que a BSM desempenhe adequadamente suas funes de autorregu-
lao do mercado de forma eficaz e autnoma, assegurando:
personalidade jurdica e patrimnio prprio;
autoridade administrativa independente com ausncia de subordinao hierrquica, mandato fixo e estabilidade do
diretor de autorregulao e dos conselheiros;
Conselho de Superviso composto por 2/3 de membros independentes;
autonomia administrativa, financeira e oramentria.
A atividade de superviso da BSM consiste no emprego, de forma coordenada e contnua, de procedimentos de moni-
toramento dos mercados da BM&FBOVESPA e de inspees em seus participantes. Os objetivos so verificar o cumpri-
mento das normas legais e regulamentares pelas pessoas autorizadas a operar no mercado, apontar eventuais deficin-
cias e acompanhar as medidas adotadas para san-las.

Importante
A BSM atua em duas frentes: superviso de mercado e auditoria de participantes.

No acompanhamento direto do mercado, a superviso de mercado voltada para as operaes cursadas nos mer-
cados a vista e de derivativos, de forma a detectar desvios que possam estar relacionados realizao de operaes
irregulares. Todas as ofertas e operaes realizadas nos mercados da BM&FBOVESPA so analisadas pelos sistemas de
acompanhamento de mercado da BSM que emitem alertas para os casos de atipicidade, os quais so objeto de investi-
gao posterior pela equipe de superviso da BSM.
Essa atividade tem como objetivo identificar operaes, investidores e participantes que tenham infringido o disposto
na regulamentao em vigor e nas normas e procedimentos da BM&FBOVESPA, especialmente em relao ao exerccio
irregular de atividade no mercado de valores mobilirios; condies artificiais de demanda, oferta ou preo; manipula-
o de preos; operaes fraudulentas; prticas no equitativas; e uso de informaes privilegiadas.
A superviso de mercado tambm abrange a anlise das operaes com valores mobilirios de emisso da prpria
BM&FBOVESPA (autolistagem).
A auditoria de participantes: detectiva e voltada para a inspeo das instituies, de forma abrangente, com o obje-
tivo de verificar o cumprimento das normas legais e regulamentares. A fiscalizao pode ser realizada tanto nas depen-
dncias da instituio como a distncia. A seguir, esto indicados os principais tipos de auditoria realizados pela BSM.

63 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Auditoria pr-operacional: para se tornar participante da BM&FBOVESPA em uma determinada categoria e, com
isso, ter acesso aos seus mercados, uma instituio precisa atender uma srie de requisitos operacionais, tecnolgicos
e financeiros. O atendimento a essas exigncias verificado por meio de auditoria pr-operacional realizada pela BSM.
Um participante poder, inclusive, passar por mais de uma auditoria pr-operacional, caso, ao longo do tempo, solicite
acesso em diferentes categorias.
Auditoria operacional: so avaliados a infraestrutura e os processos dos participantes da BM&FBOVESPA, sendo
abordados itens como infraestrutura tecnolgica, segurana da informao, plano de continuidade de negcio, alm
dos procedimentos operacionais relativos a cadastro de clientes, recebimento, registro e execuo de ordens, dep-
sito de garantias, liquidao de operaes, guarda centralizada de ativos e gerenciamento de risco. So verificados,
ainda, aspectos relativos administrao e gesto de clubes de investimento, bem como aos agentes autnomos de
investimento vinculados ao participante.
Auditoria indireta: realizadas de forma remota, por meio da combinao de informaes obtidas de diferentes fontes
e tratadas por meio de softwares especficos de tratamento e minerao de dados. Dessa forma, possvel, de maneira
complementar auditoria direta, avaliar a conformidade dos participantes s normas via medida de exceo, a partir
da anlise de todo o universo e no de amostras.
Auditoria de DMA: para garantir o funcionamento adequado das ferramentas de acesso direto ao mercado (DMA),
importante que os participantes possuam sistemas de controle de risco pr-negociao (sistemas que verificam se as
ordens enviadas pelos clientes e as posies por ele assumidas esto de acordo com alguns requisitos pr-estabeleci-
dos). A BSM responsvel por auditar essas ferramentas de controle de risco pr-negociao.
Um sistema de superviso efetivo exige que problemas e infraes identificados sejam adequadamente tratados, com
medidas educativas, de persuaso ou com a aplicao de sanes, de forma que os infratores sejam orientados ou pu-
nidos e os problemas sanados. Essa atividade disciplinar, conhecida como enforcement, visa aprimorar os padres de
conduta dos participantes e estimular a adoo de controles internos adequados pelas instituies do mercado, bem
como penalizar os infratores e coibir a repetio das infraes.
Os indcios de infraes apurados no mbito das atividades de superviso e fiscalizao da BSM so analisados e podem
dar origem a aes de enforcement, que variam desde recomendaes para que a instituio efetue melhorias em seus
processos e controles at a instaurao de Processo Administrativo Sancionador (PAD), que pode resultar na aplicao
de penalidades aos participantes. Como medidas disciplinares, a BSM pode aplicar as seguintes penalidades:
advertncia;
multa;
suspenso (at 90 dias);
inabilitao temporria (at 10 anos);
outras penalidades previstas nas normas regulamentares e operacionais da BM&FBOVESPA.
admitida a celebrao de termos de compromisso que, em geral, compreendem o comprometimento do participante
em adotar medidas destinadas a evitar a repetio das ocorrncias que justificaram a instaurao do processo. Os ter-
mos, por vezes, preveem o pagamento de parcela pecuniria, que revertida, totalmente, em favor do aprimoramento
e desenvolvimento do mercado de capitais nacional e do aperfeioamento das atividades de autorregulao da BSM.
O Conselho de Superviso acolhe ou rejeita a proposta de termo de compromisso. O acolhimento do termo determina
a suspenso do processo administrativo. Com o cumprimento do termo de compromisso, o processo encerrado. Caso
a instituio no cumpra, de forma integral e adequada, a obrigao assumida no termo de compromisso, o processo
administrativo retomado, sem prejuzo de futura aplicao das penalidades cabveis.
Importante ressaltar que a atuao da BSM pautada por um estreito relacionamento com a CVM, com o objetivo
comum de aprimorar constantemente a eficcia dos instrumentos de regulao e de autorregulao do mercado de
valores mobilirios. Por isso, todo o trabalho realizado pela BSM acompanhado por essa autarquia, que recebe alertas
imediatos, nos casos de indcios de infraes graves, alm de relatrios peridicos sobre a atuao da BSM.

MECANISMO DE RESSARCIMENTO DE PREJUZOS (MRP)


A BSM mantm e administra o Mecanismo de Ressarcimento de Prejuzos (MRP) com a finalidade exclusiva de assegurar
aos investidores o ressarcimento de prejuzos decorrentes da ao ou da omisso dos participantes da BM&FBOVESPA,

64 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ou de seus administradores, empregados ou prepostos, em relao intermediao de negociaes realizadas na
Bolsa ou aos servios de custdia, especialmente nas seguintes hipteses de:
inexecuo ou infiel execuo de ordens;
uso inadequado de numerrio e de valores mobilirios ou outros ativos, inclusive em relao a operaes de emprs-
timo de valores mobilirios;
entrega ao investidor de valores mobilirios ou outros ativos ilegtimos ou de circulao restrita; inautenticidade de
endosso em valores mobilirios ou outros ativos, ou ilegitimidade de procurao ou documento necessrio sua
transferncia;
encerramento das atividades.
Os investidores que se sentirem prejudicados devem reclamar BSM, justificadamente, o ressarcimento de seus preju-
zos pelo MRP. Se a reclamao for julgada procedente, o investidor ser devidamente indenizado.
As reclamaes ao MRP podem ser feitas em um prazo de 18 meses contados a partir do evento que gerou o prejuzo
para o investidor e o ressarcimento dos prejuzos pelo MRP limitado ao valor de R$120 mil por ocorrncia. Vale ressaltar
que as transaes feitas no mercado de balco organizado no contam com esse mecanismo de proteo, tampouco
prejuzos decorrentes de oscilaes de preos.

FUNDO GARANTIDOR DE CRDITO (FGC)


Outro importante mecanismo de ressarcimento existente no mercado financeiro brasileiro o Fundo Garantidor de
Crdito (FGC). Institudo pela Resoluo Bacen 2.197/1995, uma entidade privada, sem fins lucrativos, destinada a
administrar mecanismos de proteo a titulares de crditos contra instituies financeiras. O fundo tem por objetivo
prestar garantia aos titulares de crditos com as instituies associadas nas hipteses de:
decreto da interveno, liquidao extrajudicial ou falncia da instituio associada;
reconhecimento, pelo Bacen, do estado de insolvncia de instituio associada que, nos termos da legislao em vi-
gor, no estiver sujeita aos regimes referidos na alnea anterior;
ocorrncia de situaes especiais, no enquadrveis nos itens anteriores, mediante prvio entendimento entre o
Bacen e o FGC.
O valor mximo de garantia proporcionada pelo FGC de R$250.000,00 contra a mesma instituio associada, ou contra
todas as instituies associadas do mesmo conglomerado financeiro, sendo objeto de garantia os seguintes crditos:
depsitos a vista ou sacveis mediante aviso prvio;
depsitos em conta corrente de depsito para investimento;
depsitos de poupana e depsitos a prazo, com ou sem emisso de certificado;
depsitos mantidos em contas no movimentveis por cheques destinados ao registro e controle do fluxo de recursos
referentes prestao de servios de pagamento de salrios, vencimentos, aposentadorias, penses e similares;
letras de cmbio;
letras imobilirias;
letras hipotecrias;
letras de crdito imobilirio;
letras de crdito agrcola.
Para efeito da determinao do valor garantido dos crditos de cada pessoa, devem ser observados os seguintes critrios:
titular do crdito aquele em cujo nome o crdito estiver registrado na escriturao da instituio associada ou aque-
le designado em ttulo por ela emitido ou aceito;
devem ser somados os crditos de cada credor identificado pelo respectivo Cadastro de Pessoas Fsicas (CPF) /Cadastro
Nacional de Pessoa Jurdica (CNPJ) contra todas as instituies associadas do mesmo conglomerado financeiro.

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3.12 PROGRAMA DE QUALIFICAO OPERACIONAL (PQO)

O Programa de Qualificao Operacional (PQO), criado em 2006, tem como objetivo elevar continuamente o nvel de
qualificao operacional dos participantes que atuam nos mercados administrados pela BM&FBOVESPA. Apoiado na
regulamentao e legislao vigentes e nas melhores prticas do mercado, o PQO conta com dois tipos de roteiros: o
Roteiro Bsico e o Roteiro Especfico.
O Roteiro Bsico possui carter mandatrio, ou seja, todos os participantes precisam cumprir os requisitos relacionados
ao seu modelo de negcio e categoria de participao.
Os itens do Roteiro Bsico esto agrupados nos seguintes tpicos:
Cadastrar Clientes
Suitability
Executar Ordens
Liquidar Negcios
Administrar Custdia de Ativos e Posies
Gerenciar Risco
Agentes Autnomos de Investimento
Controles Internos
Superviso de Operaes e Preveno a Lavagem de Dinheiro
Certificao de Profissionais
Segurana de Informaes
Continuidade de Negcios
Monitoramento e Operao de Infraestrutura de TI
Gerenciamento de Mudanas
Suporte Infraestrutura
A verificao e comprovao do cumprimento dos requisitos do roteiro bsico do PQO so realizadas pela BM&FBOVESPA
Superviso de Mercados (BSM) que, ao final do processo, emite um relatrio com o detalhamento do resultado do trabalho.
A BM&FBOVESPA utiliza um Roteiro Especfico para atribuir Selos de Qualificao aos participantes que, alm de cumprir
os itens do Roteiro Bsico, cumprem os itens do Roteiro Especfico relacionados a um ou mais segmentos de atuao.
Os Selos de Qualificao concedidos pela BM&FBOVESPA so:
Execution Broker: identifica o Participante de Negociao Pleno e Participante de Negociao que possuem estrutu-
ra organizacional e tecnolgica especializada na prestao de servios de execuo de negcios para os investidores
institucionais nos ambientes de negociao da BM&FBOVESPA.
Carrying Broker: identifica o Participante de Negociao Pleno e Participante de Liquidao que possuem capacidade
financeira e estrutura organizacional e tecnolgica especializada na prestao de servios de gerenciamento de
risco, liquidao, administrao de colaterais, consolidao de posies e servios de custdia para os investidores
institucionais e pessoas jurdicas no financeiras.
Retail Broker: identifica o Participante de Negociao Pleno e o Participante de Negociao que possuem estrutura
organizacional e tecnolgica especializada na prestao de servios de atendimento consultivo e de assessoria finan-
ceira, prospeco de clientes e execuo de ordens e distribuio de produtos da BM&FBOVESPA para os investidores
pessoas fsicas e jurdicas no financeiras.
Agro Broker: identifica o Participante de Negociao Pleno e Participante de Negociao que possuem estrutura organi-
zacional e tecnolgica especializada na prestao de servios de atendimento consultivo e de assessoria financeira, pros-
peco de clientes e execuo de ordens e distribuio de derivativos de commodities agropecurias da BM&FBOVESPA.

66 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Para receber o direito de uso de um ou mais Selos de Qualificao, necessrio que o participante encaminhe para a
BM&FBOVESPA solicitao de concesso de uso do(s) selo(s) e passe por processo de anlise e avaliao de acordo com
os indicadores dos Roteiros do PQO.
A deciso de concesso, manuteno e reviso dos Selos de Qualificao do PQO tomada pelo Comit de Certificao do
PQO, que delibera a partir das informaes relacionadas ao atendimento dos requisitos dos Roteiros Bsico e Especfico.
Dentro do contexto do PQO, o Programa de Certificao de Profissionais busca promover a qualificao contnua dos
profissionais dos participantes dos mercados administrados pela BM&FBOVESPA, elevando assim o padro de qualida-
de dos profissionais e dos servios prestados pelo setor de intermediao.

67 CAPTULO 3 A BM&FBOVESPA no Mercado Financeiro e de Capitais Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 4

Mercado de Renda Varivel


4.1 APRESENTAO DO CAPTULO

O objetivo deste captulo apresentar as caractersticas mais importantes do mercado de renda varivel e suas modali-
dades operacionais. So detalhadas as caractersticas dos principais produtos e servios oferecidos pela BM&FBOVESPA
nesse segmento.
Ao final, voc ter visto:
O mercado de renda varivel.
Os produtos negociados na BM&FBOVESPA aes, ndice de aes, Exchange Traded Funds (ETFs), e fundos de inves-
timento imobilirios.
Os mecanismos de listagem internacional BDRs e ADRs.
O servio de emprstimo de ativos da BM&FBOVESPA.
Considerando o modelo de precificao, cmbio, instrumentos derivativos e commodities tambm podem ser conside-
rados ativos de renda varivel. Teremos um captulo especialmente dedicado a esses ativos em funo da especificidade
desse segmento, da relevncia desse mercado e da abrangncia dos produtos negociados na BM&FBOVESPA.
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4.2 MERCADO DE AES

O mercado de renda varivel composto por ttulos e valores mobilirios cujo valor varia ao longo do tempo apenas em
funo das condies de oferta e demanda e no em funo de variveis ou indicadores pr-estabelecidos.
Considerando essa ampla definio, compem o mercado de renda varivel as aes emitidas pelas companhias de
capital aberto, os ndices de aes, os fundos de aes, certificados emitidos sobre aes e fundos de investimento
imobilirios, entre outros.

AES ORDINRIAS E PREFERENCIAIS


Uma ao a menor parcela do capital social das companhias ou sociedades annimas. , portanto, um ttulo patrimonial
e, como tal, concede aos seus titulares, os acionistas, todos os direitos e deveres de um scio, no limite das aes detidas.
Uma ao um valor mobilirio, expressamente previsto no inciso I, do artigo 2, da Lei 6385/76. No entanto, apesar de todas
as companhias ou sociedades annimas terem o seu capital dividido em aes, somente as emitidas por companhias regis-
tradas na CVM, chamadas companhias abertas, podem ser negociadas publicamente no mercado de valores mobilirios.
As aes emitidas pelas empresas classificam-se em ordinrias ou preferenciais conforme possuam ou no direito a
voto, respectivamente, e conforme seja definida a prioridade na distribuio de dividendos.
Aes ordinrias: aes que, alm de proporcionarem participao nos resultados da empresa aos seus titulares, con-
ferem o direito a voto em assembleias gerais.
Aes preferenciais: aes que garantem ao acionista a prioridade no recebimento de dividendos (geralmente em
percentual mais elevado do que o atribudo s aes ordinrias) e no reembolso de capital, no caso de dissoluo da
sociedade. Em geral, no conferem direito a voto em assembleia.
De acordo com a Instruo CVM 461/2007, as aes podem ser negociadas tanto em mercado de bolsa quanto em mer-
cado organizado de balco, mas no em ambos simultaneamente. Dessa forma, uma ao que negociada em mercado
de bolsa, no pode ser negociada em mercado de balco organizado e vice-versa.
Na prtica, as aes so negociadas em mercado de bolsa, na BM&FBOVESPA, em um dos segmentos de listagem. A ne-
gociao em bolsa obedece a uma tradio do mercado brasileiro, mas tambm est alinhada com as prticas adotadas
no mercado internacional em que a negociao de aes ocorre primordialmente em bolsas de valores.
A negociao das aes em bolsa est sujeita a uma srie de regras que visam assegurar a boa formao de preo e a
transparncia. Tais aspectos so abordados em detalhe no Manual de Procedimentos Operacionais Segmento Bovespa.

EVENTOS CORPORATIVOS
Um evento corporativo uma deliberao da empresa que impacta as aes emitidas. So propostos pelo Conselho de
Administrao e aprovados em Assembleia Geral.
Eventos como dividendos ou juros sobre capital prprio geram benefcios diretos para o investidor uma vez que a em-
presa paga um valor financeiro por ao detida pelo investidor. J bonificaes, desdobramento e grupamentos alteram
a quantidade de aes detidas pelos investidores em uma proporo definida pela empresa, independentemente de
qualquer ato seu, sendo, portanto, considerados eventos involuntrios.
Entre os eventos voluntrios, temos o direito de subscrio de novas aes que pode ou no ser exercido pelo investidor.
Os eventos mais comumente deliberados pelas empresas que beneficiam seus acionistas so:
dividendos: parcela dos lucros paga aos acionistas em dinheiro, estabelecida no estatuto da empresa (no mnimo,
iguais a 25% do lucro anual da empresa).
juros sobre o capital prprio: alm da distribuio de dividendos, a empresa pode remunerar seus acionistas por
meio do pagamento de juros sobre o capital prprio com base em reservas patrimoniais de lucros retidos em exerc-
cios anteriores. Esse procedimento segue regulamentao especfica.
bonificao em aes: distribuio gratuita de aes aos acionistas de forma proporcional s parcelas que estes pos-
suem. Resulta do aumento de capital, por incorporao de reservas ou lucros em suspenso. A bonificao representa
a atualizao da cota de participao do acionista no capital da empresa.

69 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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bonificao em dinheiro: alm de distribuir os dividendos aos seus acionistas, as empresas podero, em alguns ca-
sos, conceder uma participao adicional nos lucros, realizando, assim, uma bonificao em dinheiro.
direito de preferncia na aquisio de aes (subscrio): os acionistas ainda podem ter o direito de aquisio de
novo lote de aes (com preferncia na subscrio) em quantidade proporcional s possudas. Vale observar que o
exerccio de preferncia na subscrio de novas aes no obrigatrio. Dessa forma, o acionista poder vender esses
direitos a terceiros em bolsa.

70 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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4.3 NDICE DE AES

Os ndices acionrios so verdadeiros termmetros que resumem a evoluo dos preos de um conjunto de aes em
um nico indicador. So nmeros absolutos utilizados para representar o valor de mercado de uma carteira terica de
aes e para observar sua evoluo temporal.
A origem dos ndices acionrios remonta ao final do sculo 19 quando algumas descobertas empricas revelaram carac-
tersticas importantes sobre o comportamento do preo das aes negociadas nos mercados de bolsa.
O ndice Dow Jones, publicado inicialmente em 1896, surgiu a partir da constatao de que os preos das aes nego-
ciadas na Bolsa de Nova York moviam-se em tendncias de alta ou de baixa. Na tentativa de projetar a tendncia futura
do mercado acionrio, criou-se uma mdia dos preos de uma quantidade representativa de aes, que passou a ser
acompanhada diariamente. As metodologias de apurao dos ndices foram se aperfeioando a ponto de existir, atual-
mente, uma grande variedade de indicadores.

FORMAS DE PONDERAO

Distinguem-se, pelo menos, quatro classes principais de ndices:


ndice ponderado por pesos iguais. Exemplo: Dow Jones Industrial Average (DJIA);
ndice ponderado por capitalizao de mercado. Exemplo: S&P500;
ndice de retorno ponderado por pesos iguais. Exemplo: Value-Line Index;
ndice ponderado por liquidez. Exemplo: Ibovespa.
As diferentes metodologias surgem como respostas preocupao por mostrar qual a melhor maneira de avaliar a evo-
luo de um conjunto de aes. Muita discusso tem sido realizada, inclusive, sobre a validade de ndices constitudos
com um ou outro critrio.

NDICE PONDERADO POR PESOS IGUAIS

Os preos das aes, que compem ndices desse tipo, possuem o mesmo peso. Trata-se de uma mdia aritmtica sim-
ples em que o divisor o nmero de aes consideradas:

O Dow Jones Industrial Average, negociado a futuro na Chicago Board of Trade (CBOT, integrante do CME Group), o
exemplo mais significativo: composto por 30 companhias (as maiores blue chips). Outro produto similar o Amex
Major Market Index, que ativo subjacente de opes listadas na American Stock Exchange (Amex).
Blue chips: conjunto das aes mais negociadas numa bolsa de valores. Constituem-se em aes de companhia de
grande porte, com grande liquidez no mercado.
Amex Major Market Index (XMI): criado em 1983, um ndice ponderado das 20 blue chips representativas das
maiores corporaes industriais dos Estados Unidos.
O uso do critrio de ponderao por pesos iguais traz tona a questo do nmero de aes que devem compor um n-
dice. Isto , devem ser includas todas as aes listadas em bolsa ou basta um nmero menor? Nesse ltimo caso, existe
um nmero mnimo?
Uma boa resposta para esse problema que, antes de uma quantidade mnima de aes, um ndice deve incorporar
aes que tenham comportamento diferenciado e de preferncia no correlacionado entre si, e captar os movimentos
do conjunto das aes. No caso do Dow Jones, as 30 companhias constituem uma amostra suficiente para representar
o desempenho do mercado inteiro.

71 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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NDICE PONDERADO POR CAPITALIZAO DE MERCADO

ndice construdo pela soma dos preos de mercado das aes, na proporo de sua capitalizao de mercado, de-
nominado ndice ponderado por valor de mercado ou capitalizao. Os exemplos incluem o ndice S&P 500 e o Nyse
Composite, em sua formulao original. Entretanto, algum tempo depois, esses ndices mudaram suas metodologias de
clculo e passaram a utilizar a ponderao pelo valor das aes em poder do pblico (outstanding ou float adjusted
market capitalization, na terminologia usual).
A adaptao tem a finalidade de obter um ndice que reflita o comportamento das aes que esto disponveis para
investimento pelo pblico (minimizando o peso daquelas aes que, mesmo com grande capitalizao, esto em poder
da prpria empresa ou de seus grupos controladores).
Capitalizao de mercado: calculada pela multiplicao do nmero de aes de uma empresa pelo valor de mercado
dessas mesmas aes em um determinado momento ou perodo.
Capitalizao flutuante de mercado (float): calculada pela multiplicao do nmero de aes de uma empresa em
poder do pblico pelo valor de mercado dessas mesmas aes em um determinado momento ou perodo.
Em vez de medir as mudanas nos preos de uma cesta de aes, o ndice ponderado por valor de mercado mede as
mudanas no valor corrente total de mercado das aes que o compem. Como tais, esses ndices so considerados
mais representativos do mercado em geral do que os ndices de pesos iguais. Nesse ndice, cada preo de companhia
ponderado pela capitalizao de mercado da companhia.
A utilizao de um ndice ponderado por pesos iguais ou de ndices ponderados por capitalizao (fixa ou flutuante) de
mercado depende das necessidades especficas do usurio. Caso detenha uma carteira de aes, provavelmente estar
mais interessado pelo ndice de pesos iguais. Por outro lado, caso deseje conhecer melhor as condies de mercado,
provavelmente o ndice ponderado por valor de mercado ser mais til, pois proporciona uma ideia mais precisa da
valorizao geral do mercado acionrio ou das aes disponveis para investimento.
A diferena entre os ndices mencionados ocorre a partir da incluso das mudanas de preo das aes que os com-
pem. O ndice ponderado por valor de mercado incorpora a importncia da mudana do valor de cada ao relativa-
mente ao mercado como um todo (ou ao conjunto de aes em poder do pblico). Logo, as mudanas de preo da ao
de uma empresa em um ndice ponderado por valor de mercado so proporcionais importncia da ao no mercado.
O ponto a fixar que os ndices de pesos iguais so mais sensveis s mudanas nos preos de aes de pequena capita-
lizao. De fato, esses ndices tratam de mudanas nos valores de aes de pequena capitalizao da mesma forma que
mudanas nos valores de aes de alta capitalizao.

NDICE DE RETORNO PONDERADO POR PESOS IGUAIS

O ndice de retorno ponderado por pesos iguais, ou ndice de retorno simples, computado mediante o ajuste de seu
valor anterior mdia dos retornos (de um dia para o outro) de cada ao da cesta.
Para realizar o clculo, multiplica-se o ndice de ontem (t 1) pela mdia de retornos do dia das aes que compem o
ndice. Dessa forma, respondemos, basicamente, pergunta: qual foi o retorno das aes entre ontem e hoje?
Combinam-se, portanto, algumas das caractersticas de dois tipos de ndice: ponderado por valor de mercado e ponde-
rado por pesos iguais. De modo semelhante ao primeiro destes, o nvel de preo de qualquer ao no causa grandes
efeitos sobre o nvel do ndice, pois o que importa so os retornos de um dia para outro.
Todavia, conforme ocorre nos ndices ponderados por preos iguais, todas as aes da cesta exercem a mesma influn-
cia. Portanto, aes de pequena expresso possuem efeito desproporcionalmente grande sobre o valor do ndice em
relao sua importncia no mercado como um todo.

NDICE PONDERADO POR LIQUIDEZ

A ponderao desse ndice explicada pelo volume transacionado de cada ao que o compe. Portanto, a importncia
das aes pertencentes carteira terica variar de acordo com a negociabilidade delas no mercado. Quanto maior a
liquidez da ao em determinado mercado, maior ser o seu peso no ndice.

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O princpio bsico a apurao de um valor para cada ao, que reflita o quanto ela foi negociada em relao s demais.
Isso feito com um ndice de negociabilidade, que nada mais do que uma medida que relaciona o valor e quantidade
negociada de uma ao com valor e quantidade totais das aes do mercado.
A negociabilidade a base para determinar quais aes sero escolhidas para integrar a carteira terica e em que
quantidades.
O melhor exemplo para esse tipo o Ibovespa, ndice da BM&FBOVESPA, que reflete o comportamento de cestas de
aes mais negociadas na Bolsa. O seu ndice de negociabilidade apurado periodicamente (a cada quatro meses) para
poder escolher um novo conjunto de aes. A cada perodo, possvel que algumas aes sejam excludas, ocupando
outras o seu lugar, ou que seja alterada a quantidade de cada ao no ndice.

NDICE DE RETORNO TOTAL

Todos os ndices da BM&FBOVESPA so ndices de retorno total. Este um indicador que procura refletir no apenas as
variaes nos preos dos ativos integrantes do ndice no tempo, mas tambm o impacto que a distribuio de proven-
tos por parte das companhias emissoras desses ativos teria no retorno do ndice.
Para tanto, so incorporados na carteira do ndice os dividendos e juros sobre o capital, pelo valor bruto; direitos de
subscrio (preo com direito descontado do preo ex-terico); valor de qualquer ativo recebido que seja diferente dos
ativos originalmente possudos; e valor de quaisquer direitos de subscrio de ativos diferentes dos ativos originalmen-
te possudos. So mantidos na carteira do ndice os ativos recebidos a ttulo de bonificao ou desdobramento.
Aps o encerramento do ltimo prego com-direito, incorpora-se o provento em todos os demais ativos integrantes
da carteira, na proporo de suas respectivas participaes. O valor total da carteira recalculado utilizando-se o preo
ex-terico.
A histria dos ndices acionrios no Brasil remonta poca da reorganizao do sistema financeiro nos anos 1960.
Diversas concepes tericas, alentadas por vrias entidades (bolsas e associaes) promoveram a apurao e divulga-
o de ndices de aes.
Historicamente, o Ibovespa foi sempre o mais representativo indicador brasileiro, no s pela sua tradio no sofreu
modificaes metodolgicas at o ano de 2013 , mas tambm pelo papel hegemnico da BM&FBOVESPA.
Atualmente, existem seis tipos de ndices na BM&FBOVESPA:
amplos, como o Ibovespa e IBrX-100;
setoriais, como o ndice Energia Eltrica (IEE), ndice Industrial (INDX);
sustentabilidade, como o ndice de Sustentabilidade Empresarial (ISE);
governana, como ndice de Aes com Tag Along Diferenciado (ITAG);
ndice de segmento, como o ndice MidLarge Cap (MLCX), ndice Small Cap (SMLL), ndice Valor BM&FBOVESPA (IVBX 2),
ndice Dividendos BM&FBOVESPA (IDVI);
outros, como o ndice de BDRs No Patrocinados-Global (BDRX) e ndice Fundos de Investimentos Imobilirios (IFIX).

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4.4 NDICE BOVESPA (IBOVESPA)

O Ibovespa uma mdia ponderada de preos de aes, selecionadas por um critrio de negociabilidade. Com base no
ndice de negociabilidade apurado para cada ao e outros critrios adicionais, determinam-se, quadrimestralmente,
as quantidades tericas de cada papel que integrar o ndice, servindo, ao mesmo tempo, como fator de ponderao.
Veja, a seguir, um resumo da metodologia de clculo do ndice Ibovespa.

CRITRIOS METODOLGICOS

Seleo das aes


Sero selecionados para compor o Ibovespa os ativos que atendam cumulativamente aos critrios abaixo.
Estar entre os ativos elegveis que, no perodo de vigncia das 3 carteiras anteriores, em ordem decrescente de ndice
de negociabilidade, representem em conjunto 85% do somatrio total desses indicadores.
Ter presena em prego de 95% no perodo de vigncia das 3 carteiras anteriores.
Ter participao em termos de volume financeiro maior ou igual a 0,1%%, no mercado a vista, no perodo de vigncia
das 3 carteiras anteriores.
No ser classificado como penny stock (ativos cuja cotao inferior a R$1,00).
Um ativo que seja objeto de oferta pblica de distribuio realizada durante o perodo de vigncia das 3 carteiras ante-
riores ao rebalanceamento ser elegvel, mesmo sem estar listado todo o perodo, desde que:
a oferta pblica de distribuio de aes ou units, conforme o caso, tenha sido realizada antes do rebalanceamento
imediatamente anterior;
possua 95% de presena desde seu incio de negociao;
atenda cumulativamente aos trs primeiros critrios.

ndice de negociabilidade

O ndice de negociabilidade calculado pela seguinte frmula:

onde:
IN = ndice de negociabilidade.
na = nmero de negcios com o ativo a no mercado a vista (lote-padro).
N = nmero total de negcios no mercado a vista da BM&FBOVESPA (lote-padro).
va = volume financeiro gerado pelos negcios com o ativo a no mercado a vista (lote-padro).
V = volume financeiro total do mercado a vista da BM&FBOVESPA (lote-padro).
P = nmero total de preges no perodo.

Clculo da quantidade terica de cada ao

No Ibovespa, os ativos so ponderados pelo valor de mercado do free float (ativos que se encontram em circulao) da
espcie pertencente carteira, com limite de participao baseado na liquidez.
A representatividade de um ativo no ndice no poder ser superior a duas vezes a participao que o ativo teria, caso a
carteira fosse ponderada pela representatividade dos INs individuais no somatrio de todos os INs dos ativos integran-
tes da carteira.

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Ressalta-se que a participao dos ativos de uma companhia no ndice (considerando todas as espcies e classes de
aes ou units que tenham como lastro tais aes da companhia, conforme o caso) no poder ser superior a 20%,
quando de sua incluso ou nas reavaliaes peridicas.
Exemplo: a primeira ao selecionada representa 10% do somatrio do ndice de negociabilidade. Sendo escolhidas
aes que resultem em somatrio de 85%, a primeira ao representa 11,76% da carteira selecionada (= 10%/85%).
Ao dispor de R$100.000,00 para comprar a cesta terica, R$11.764,71 so destinados para a primeira ao. Supondo
ainda que o preo de mercado da ao, na vspera, tenha sido de R$0,80, a quantidade terica ser de 14.705 aes
(R$11.764,71/R$0,80).

Clculo do ndice

O Ibovespa , ento, calculado pelo somatrio do produto entre os pesos (quantidade terica da ao) e o ltimo preo
observado das aes integrantes de sua carteira terica. Ou seja:

onde:
Ibovespat = ndice Bovespa no instante t.
n = nmero total de aes componentes da carteira terica.
Pi,t = ltimo preo da ao i no instante t.
Qi,t= quantidade terica da ao i na carteira no instante t.

Frmula geral de clculo do preo ex-terico

onde:
Pex = preo ex-terico.
Pc = ltimo preo com-direito ao provento.
S = percentual de subscrio, em nmero-ndice.
Z = valor de emisso do ativo a ser subscrito, em moeda corrente.
D = valor recebido a ttulo de dividendo, em moeda corrente.
J = juros sobre o capital, em moeda corrente.
Vet = valor econmico terico resultante do recebimento de provento em outro tipo/ativo.
B = percentual de bonificao (ou desdobramento), em nmero-ndice.

Divulgao e acompanhamento

A BM&FBOVESPA calcula o ndice em tempo real, considerando automaticamente os preos de todos os mercados a
vista (lote-padro), com aes componentes de sua carteira. Sua divulgao feita em seu site na Internet, bem como
retransmitida para vendors, facilitando o acompanhamento on-line por investidores do mundo inteiro.

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Importante
Em setembro de 2013, foi publicada uma nova metodologia para o clculo do Ibovespa de forma a melhor refletir
padres adotados internacionalmente e o atual cenrio do mercado de capitais brasileiro.
Entre janeiro e abril de 2014, vigorou a carteira obtida a partir da mdia das ponderaes definidas com base na me-
todologia anterior e na nova metodologia. A partir de maio de 2014, passou a vigorar apenas a nova metodologia,
cujas principais alteraes so:
a forma de ponderao, que passou a ser realizada pelo free float com cap de liquidez (IN) de duas vezes;
o clculo do ndice de negociabilidade (IN), que passou a considerar 1/3 de participao no nmero de negcios e
2/3 de participao no volume financeiro;
os critrios de incluso e excluso da carteira;
os critrios de incluso e permanncia na carteira em caso de suspenso da negociao do ativo;
a introduo de limites de participao por empresa.

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4.5 OUTROS NDICES DO MERCADO BRASILEIRO

NDICE BRASIL 100 (IBrX 100)


O IBrX 100 o indicador do desempenho mdio das cotaes dos 100 ativos de maior negociabilidade e representativi-
dade do mercado de aes brasileiro.
No IBrX 100, os ativos so ponderados pelo valor de mercado do free float (ativos que se encontram em circulao) da
espcie pertencente carteira.
So selecionados para compor o IBrX 100 os ativos que atendam cumulativamente aos critrios abaixo.
Estar entre os ativos elegveis que, no perodo de vigncia das 3 (trs) carteiras anteriores, em ordem decrescente de
ndice de negociabilidade (IN), ocupem as 100 primeiras.
Ter presena em prego de 95% (noventa e cinco por cento) no perodo de vigncia das 3 (trs) carteiras anteriores.
No ser classificado como penny stock (ativos cuja cotao inferior a R$1,00).
Um ativo que seja objeto de oferta pblica realizada durante o perodo de vigncia das 3 (trs) carteiras anteriores ao
rebalanceamento ser elegvel, mesmo sem estar listado durante todo o perodo, desde que:
a oferta pblica de distribuio de aes ou units, conforme o caso, tenha sido realizada antes do rebalanceamento
imediatamente anterior;
possua 95% (noventa e cinco por cento) de presena desde seu incio de negociao;
atenda cumulativamente ao primeiro e terceiro critrios.
No IBrX 100, os ativos so ponderados pelo valor de mercado do free float da espcie pertencente carteira.

NDICE BRASIL 50 (IBRX-50)

Com a divulgao iniciada em janeiro de 2003, o IBrX-50 possui as mesmas caractersticas do ndice Brasil (IBrX), po-
rm sua carteira terica formada pelas 50 aes mais lquidas da BM&FBOVESPA, ou seja, metade da quantidade do
IBrX.
A carteira de aes do IBrX tem vigncia de quatro meses, vigorando sempre para os perodos de janeiro a abril, maio a
agosto e setembro a dezembro. Ao final de cada quadrimestre, a carteira reavaliada, utilizando-se os procedimentos e
critrios integrantes da metodologia.

NDICE VALOR BM&FBOVESPA (IVBX-2)

Criado a partir de uma parceria entre a BM&FBOVESPA e o jornal Valor Econmico, o ndice Valor BM&FBOVESPA (IVBX-2)
composto por 50 aes de empresas que, alm de possurem alto conceito junto aos investidores, devem atender aos
critrios abaixo.
Estar entre os ativos elegveis que, no perodo de vigncia das 3 (trs) carteiras anteriores, em ordem decrescente de
ndice de negociabilidade (IN), estiverem classificados a partir da 11 posio.
No ser de emisso das empresas com os 10 maiores valores de mercado da amostra.
No possuir outra espcie classificada entre os 10 primeiros ndices de negociabilidade.
Ter presena em prego de 95% no perodo de vigncia das 3 carteiras anteriores.
No ser classificado como penny stock (ativos cuja cotao inferior a R$1,00).
Uma empresa participa da carteira somente com seu ativo mais lquido (aquele que apresentar o maior ndice de
Negociabilidade no perodo).
Um ativo que seja objeto de oferta pblica realizada durante o perodo de vigncia das 3 carteiras anteriores ao reba-
lanceamento ser elegvel, mesmo sem estar listado todo o perodo, desde que:

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a oferta pblica de distribuio de aes ou units, conforme o caso, tenha sido realizada antes do rebalanceamento
imediatamente anterior;
possua 95% de presena desde seu incio de negociao;
atenda cumulativamente ao primeiro, terceiro e quinto critrios.
No IVBX 2, os ativos so ponderados pelo valor de mercado do free float da espcie pertencente carteira.
A vigncia da carteira terica do ndice de quatro meses (janeiro-abril, maio-agosto e setembro-dezembro), sendo
reavaliada a cada quadrimestre. A qualquer momento, podero ser efetuados ajustes no ndice como decorrncia de
proventos distribudos pelas companhias cujas aes integram o IBVX2.

NDICES MLCX E SMLL

Os ndices Mid Large Cap (MLCX) e Small Cap (SMLL) tm por objetivo medir o comportamento das empresas listadas na
BM&FBOVESPA de modo segmentado. O primeiro mede o retorno de uma carteira composta pelas empresas listadas de
maior capitalizao. J o segundo tem uma carteira composta por empresas de menor capitalizao. As aes componen-
tes so selecionadas por sua liquidez e ponderadas nas carteiras pelo valor de mercado das aes disponveis negociao.
As empresas que, em conjunto, representarem 85% do valor de mercado total da Bolsa so elegveis para participar do
ndice MLCX. As demais empresas que no estiverem includas nesse universo so elegveis para participar do ndice SMLL.
No esto includas nesse universo empresas emissoras de BDRs e empresas em recuperao judicial ou falncia.
Estar entre os ativos elegveis que, no perodo de vigncia das 3 carteiras anteriores, em ordem decrescente de ndice de
Negociabilidade, representem em conjunto 99% do somatrio total desses indicadores.
Um ativo que seja objeto de Oferta Pblica realizada durante o perodo de vigncia das 3 carteiras anteriores ao reba-
lanceamento ser elegvel, mesmo sem estar listado durante todo o perodo, desde que:
a oferta pblica de distribuio de aes ou units, conforme o caso, tenha sido realizada antes do rebalanceamento
imediatamente anterior;
possua 95% de presena desde seu incio de negociao;
no ser classificado como penny stock (ativos cuja cotao inferior a R$1,00).
Uma ao ser excluda da carteira, quando das reavaliaes peridicas, se deixar de atender a um dos critrios de in-
cluso. Se, durante a vigncia da carteira, a empresa emissora entrar em regime de recuperao judicial ou falncia, as
aes de sua emisso sero excludas da carteira do ndice. Nessas eventualidades, sero efetuados os ajustes necess-
rios para garantir a continuidade do ndice.

NDICE DE AES COM GOVERNANA CORPORATIVA DIFERENCIADA (IGC)

O IGC ndice de Aes com Governana Corporativa Diferenciada um ndice de retorno total e tem por objetivo medir
o desempenho de uma carteira terica composta por aes de empresas que apresentem bons nveis de governana
corporativa. Tais empresas devem ser negociadas no Novo Mercado ou estar listadas nos Nveis 1 ou 2 da BM&FBOVESPA.
As aes que formam o IGC so ponderadas pela multiplicao de seu valor de mercado por um fator de governana
conforme apresentado no quadro a seguir.

Segmento de listagem Fator de ponderao

Novo Mercado 2

Nvel 2 1,5

Nvel 1 1

Vale observar que a participao de uma empresa no ndice no pode ser superior a 20%.

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NDICE DE SUSTENTABILIDADE EMPRESARIAL (ISE)

Seguindo uma tendncia mundial de incentivar os denominados investimentos socialmente responsveis, a


BM&FBOVESPA apura e divulga, desde 2005, o ndice de Sustentabilidade Empresarial (ISE).
Entende-se por investimentos socialmente responsveis os investimentos em papis emitidos por empresas susten-
tveis, isto , empresas que esto mais bem preparadas para enfrentar os riscos econmicos, sociais e ambientais.
A cesta do ISE formada por at 40 aes de empresas com reconhecido comprometimento com a responsabilidade
social e com a sustentabilidade corporativa e que tambm atuam como promotores das boas prticas no meio empre-
sarial brasileiro.
As aes so selecionadas a partir das informaes geradas pela aplicao de um questionrio, desenvolvido pelo Centro
de Estudos de Sustentabilidade da Fundao Getulio Vargas (GVces), entre as empresas emissoras das 200 aes mais
negociadas na BM&FBOVESPA e que tenham participado em, pelo menos, 50% dos preges no perodo de vigncia das
3 carteiras anteriores.
O questionrio avalia os elementos ambientais, sociais e econmico-financeiros, junto com outros aspectos relativos
posio da empresa em acordos globais; s caratersticas dos produtos elaborados; e aos critrios de governana corpo-
rativa adotados pelas empresas.
Os resultados obtidos a cada ano so analisados estatisticamente visando identificar clusters (agrupamentos) de em-
presas com desempenho semelhante e estabelecer uma relao ordinal entre eles. As melhores empresas candidatas
a integrar o ndice so submetidas aprovao do Conselho Deliberativo do ISE, do qual participam representantes de
BM&FBOVESPA, Instituto de Fiscalizao e Controle (IFC), Associao Brasileira das Entidades Fechadas de Previdncia
Complementar (Abrapp), Associao Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), Associao
dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais (Apimec), Instituto Ethos, Instituto Brasileiro de
Governana Corporativa (IBGC), Ibracon, Grupo de Institutos, Fundaes e Empresas (Gife), Ministrio do Meio Ambiente
(MMA) e Programa das Naes Unidas para o Meio Ambiente (Pnuma).
A carteira do ISE vlida por um ano, ao trmino do qual volta a ser reavaliada com os mesmos critrios que lhe deram
origem. Para clculo do ISE, utilizada frmula semelhante aos ndices setoriais da BM&FBOVESPA (e tambm do IBrX e
do IGC). Dessa maneira, apura-se o retorno dos papis escolhidos, ponderados pelo valor de mercado das aes dispo-
nveis para negociao (excludas as detidas pelos seus controladores). A base do ndice foi fixada igual a 1.000 pontos
em 30/11/2005.

NDICE DE AES COM TAG ALONG DIFERENCIADO (ITAG)

O ndice de Aes com Tag Along Diferenciado (ITAG) tem como objetivo medir o desempenho de uma carteira terica
composta por aes de empresas que ofeream melhores condies aos acionistas minoritrios, no caso de alienao
do controle.
A exigncia legal prev que os novos controladores de uma empresa faam um tag along (oferta de compra) das aes
ordinrias em poder do pblico, com preo igual ou superior a 80% do preo pago na aquisio do controle acionrio.
Podem fazer parte do ITAG, as aes ordinrias de companhias que oferecem um percentual maior de tag along, e/ou as
aes preferenciais cuja companhia oferece tag along em qualquer percentual.
As aes de novas empresas listadas na BM&FBOVESPA que atendem a esse critrio sero includas na carteira do ndice
aps o encerramento do primeiro prego regular de negociao. Os papis de empresas j negociados nos preges da
BM&FBOVESPA sero includos a partir do prego seguinte comunicao Bolsa de sua deciso de oferecer um tag
along diferenciado. Caso a empresa tenha mais de um ativo, sero includos aqueles que apresentarem mais de 30% de
presena nos 12 meses anteriores ao de clculo ou reavaliao do ndice.
A carteira assim formada ter validade quadrimestral pelos perodos de janeiro a abril, maio a agosto e setembro a de-
zembro. Tampouco sero aceitas penny stocks (ativos cuja cotao inferior a R$1,00). O critrio de ponderao adota-
do no clculo do ndice valor de mercado das aes disponveis para negociao (free float), devendo-se verificar que
nenhuma ao tenha participao superior a 20% do valor do ndice.

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NDICES SETORIAIS

Em poca recente, devido ao processo de abertura econmica e crescente estabilidade, comearam a ser apurados os
ndices setoriais de lucratividade de aes. Com eles, os investidores passaram a dispor de um benchmark (padro de
comparao), seja para acompanhar a evoluo dos seus investimentos, seja para avaliar o andamento de alguns seto-
res da economia nacional.
Observa-se, atualmente, na BM&FBOVESPA, a existncia de vrios ndices setoriais, entre eles, o ndice de Energia Eltrica
(IEE), o ndice Consumo (ICON) e o ndice do Setor Industrial (INDX). O desenvolvimento de tais ndices um reflexo dos
significativos processos de reestruturao e privatizao, pelos quais os setores de utilities passaram nesses ltimos
anos, bem como da parceria com outras instituies visando oferecer novos instrumentos de anlise aos agentes eco-
nmicos. No site da BM&FBOVESPA, possvel consultar todos os ndices.

NDICE DE BDRS NO PATROCINADOS-GLOBAL (BDRX)

O ndice de BDRs No Patrocinados-Global (BDRX) tem por objetivo oferecer uma viso segmentada do mercado acio-
nrio, medindo o comportamento dos BDRs No Patrocinados, autorizados negociao na BM&FBOVESPA. Sero in-
cludos no BDRX todos os BDRs No Patrocinados listados na BM&FBOVESPA que tiverem formador de mercado. As
caractersticas dos Brazilian Depository Receipts (BDRs) sero estudadas mais adiante.
Os BDRs No Patrocinados sero includos na carteira do BDRX quando das recomposies quadrimestrais, desde que
tenham sido autorizados negociao a pelo menos um dia antes da data da recomposio. Caso essa condio no
seja atendida, o ativo somente ser includo na prxima recomposio.
Um ativo ser excludo da carteira quando deixar de ser listado na BM&FBOVESPA ou deixar de ter formador de mercado.
Se durante a vigncia da carteira a empresa ou a instituio depositria responsvel pelo programa de BDR entrarem em
regime de recuperao judicial, dissoluo, liquidao, falncia ou extino, as aes de sua emisso sero excludas da
carteira do ndice. Nessas eventualidades, sero efetuados os ajustes necessrios para garantir a continuidade do ndice.

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4.6 EXCHANGE TRADED FUND (ETF)

Exchange Traded Fund (ETF) um fundo de investimento em ndice, com cotas negociveis em bolsa, como se fossem
aes. O ETF busca obter desempenho semelhante performance de determinado ndice de mercado e, para tanto, sua
carteira replica a composio desse ndice de acordo com regras determinadas por regulao especfica. So tambm
conhecidos como trackers.
Ao investir em um ETF, aplica-se, ao mesmo tempo, em uma carteira de aes1 com papis de diferentes companhias
que, juntas, reproduzem um determinado ndice, diminuindo, dessa forma, a probabilidade e o risco de perda inerente
negociao que ocorre quando se opta por negociar um ttulo em especial.
O custo da operao torna-se menor (investir nas aes que compem o ndice exigiria comprar, nas devidas propor-
es, os componentes daquele ndice, com os custos de negociao de cada operao e, alm disso, para manter a mes-
ma posio do ndice, gerir, de forma bastante dinmica, as propores de seus componentes).
O investidor pode comprar ou vender o ETF no mercado secundrio da mesma forma que faz com suas aes, ou soli-
citar a emisso ou o resgate de ETFs, desde que tais operaes sejam realizadas com os papis que compem a carteira
terica daquele ndice ao qual o ETF vinculado e de acordo com o regulamento especfico de cada produto.
O ETF combina a simplicidade da negociao com aes com o risco diversificado dos fundos de investimento. Alm
disso, a taxa de administrao de um ETF , em geral, inferior cobrada pelos fundos tradicionais.
Os ETFs so aprovados para negociao na BM&FBOVESPA e podem ser adquiridos e vendidos da mesma forma que
qualquer ao. Como valores mobilirios listados em bolsa, os ETFs propiciam benefcios que no esto disponveis para
investidores em fundos de investimento no listados.
Por exemplo, os ETFs (exceto os ETFs cujos ativos subjacentes so listados em outras bolsas) podem ser usados pelos
cotistas como margem para operaes por eles realizadas. Alm disso, tanto os ETFs quanto as aes podem ser objetos
de emprstimo em operaes de mercado, conforme permitido pela regulamentao vigente.
As partes envolvidas nas operaes com ETFs so apresentadas a seguir.
Bolsa de valores: fornece a plataforma para listagem, negociao, liquidao e custdia.
Gestor do fundo: responsvel pela gesto da carteira do fundo e por replicar a performance do ndice de referncia.
Administrador do fundo: responsvel pela administrao do fundo e pela emisso e resgate das cotas do ETF.
Agente autorizado: corretora que pode emitir e resgatar lotes mnimos de ETFs, relacionando-se diretamente com
o administrador do fundo.
Formador de mercado: corretora atua continuamente no mercado com ofertas de compra e de venda para, pelo me-
nos, uma quantidade mnima de ETFs por oferta e obedecendo a um spread mximo. Exerce o importante papel de
dar liquidez ao produto. Na maioria das vezes, os formadores de mercado so tambm agentes autorizados.
Custodiante: assegura a guarda dos ETFs e dos ativos que os compem, bem como operacionaliza a emisso e o res-
gate das cotas.
O valor de referncia do ETF, tambm conhecido como IOPV (Indicative Optimized Portfolio Value), uma estimativa do
valor terico da cota do ETF em um dado momento. O IOPV corresponde ao valor total de todos os ativos da carteira do
ETF, atualizados de acordo com as mais recentes cotaes desses ativos na Bolsa, subtrados os encargos e dividido esse
valor total pelo nmero de cotas.
O preo de negociao do ETF flutuar com base na oferta e na demanda dos ETFs que, por sua vez, refletiro as condi-
es do mercado das aes que integram a carteira do fundo, a conjuntura econmica do Brasil e as expectativas gerais
dos investidores. Nesse sentido, poder ser diferente do valor de referncia do ETF, representado pelo IOPV.
Entretanto, o preo de mercado do ETF ser muito prximo do IOPV. Quando o preo do ETF for superior ao IOPV, signi-
fica que est sendo negociado com gio e, quando est abaixo, que est sendo negociado com desgio. As diferenas
entre ambos geram oportunidades de arbitragem.
Tambm so oferecidos na Bolsa contratos de opes flexveis sobre os ETFs, como o contrato de opes flexveis de
compra sobre IT Now INFC Fundo de ndice (FIND11) e contrato de opes flexveis de venda sobre IT Now INFC Fundo
de ndice (FIND11). Para mais informaes sobre ativo-objeto, prmio, tamanho dos contratos, tipos de barreira e entre
outras, consulte o site da BM&FBOVESPA.
1
Veremos no Captulo 6 como funcionam os ETFs de renda fixa.

81 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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INTEGRALIZAO E RESGATE DE COTAS DE ETF

A BM&FBOVESPA oferece ambiente para emisso e resgate das cotas, que caracterizam o mercado primrio de um ETF.
Os processos de integralizao e de resgate das cotas permitem que o ETF aumente ou reduza seu patrimnio atravs
da emisso de novas cotas ou cancelamento das cotas existentes pelo administrador do ETF.
O processo de integralizao de cotas, por intermdio de um agente autorizado, requer a entrega da cesta de ativos ao
administrador em troca do lote mnimo de cotas do ETF (modelo In Kind). O lote mnimo e mximo de ativos financeiros
para emisso e resgate das cotas so estabelecidos no regulamento do fundo.
Uma vez constitudos sob a forma de condomnios abertos, os fundos de ndice permitem a integralizao e o resgate
de cotas. Desse modo, conforme a demanda por ETF aumenta ou diminui, o tamanho do fundo pode se expandir por
meio da integralizao de ETFs ou se contrair, o que se d quando os ETFs so resgatados.
O processo de integralizao ocorre quando o administrador cria e emite cotas de ETFs para o agente autorizado em
troca de ativos. Esses ativos correspondem a uma cesta do fundo. Da perspectiva do agente autorizado, os ativos so
adquiridos em bolsa e trocados por cotas de ETF, que passam a ser negociadas em bolsa. As cotas do fundo somente
podero ser integralizadas ou resgatadas por agentes autorizados, em lotes mnimos de cotas ou em mltiplos de lotes
mnimos de cotas.
O agente autorizado pode tambm atuar como formador de mercado, mantendo ofertas de compra e de venda de
forma contnua ao longo do prego. De forma similar ao processo de integralizao, o resgate ocorre quando o agen-
te autorizado resgata cotas de ETF em troca de ativos do fundo. Depois que as cotas de ETF so resgatadas, o agente
autorizado pode vender os ativos na Bolsa, e o administrador cancelar essas cotas de ETF. No site da BM&FBOVESPA,
possvel consultar a lista de ETFS listados, bem como os valores de referncia das cotas e respectivos preos de nego-
ciao do dia.

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4.7 FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIRIOS (FII)

Como o investimento em bens imveis normalmente envolve alto valor de aplicao, poucos so os investidores que
possuem recursos suficientes para aplicar diretamente em empreendimentos dessa natureza. Esse foi um dos principais
fatores que estimulou o surgimento no mercado do conceito de fundos de investimento imobilirio, regulamentado
pela legislao brasileira a partir dos anos 1990.
Essa forma de investimento viabiliza o acesso de pequenos e mdios investidores aos investimentos imobilirios. Os
fundos captam recursos no mercado de valores mobilirios e investem em um ou mais empreendimentos imobilirios,
que compem sua carteira.
O Fundo de Investimento Imobilirio (FII) uma comunho de recursos, captados por meio do sistema de distribuio
de valores mobilirios e destinados aplicao em empreendimentos imobilirios. constitudo sob a forma de condo-
mnio fechado, no qual o resgate de cotas no permitido.

PATRIMNIO DO FUNDO DE INVESTIMENTO IMOBILIRIO

O patrimnio de um fundo imobilirio pode ser composto de imveis comerciais, residenciais, rurais ou urbanos, cons-
trudos ou em construo, para posterior alienao, locao ou arrendamento.
O patrimnio do fundo imobilirio formado pelos bens e direitos adquiridos pelo administrador do fundo, em carter
fiducirio. O patrimnio de um FII no se confunde com o patrimnio geral do administrador; trata-se de patrimnio
especial, totalmente distinto e separado do primeiro, que abrange os direitos e as obrigaes relativos ao fundo.
O fundo deve aplicar em investimentos de imvel especfico, ou ainda estipular o tipo e as caractersticas dos im-
veis que pretende adquirir. Na maioria dos casos, o fundo j criado para investimentos em um imvel especfico.
Alternativamente, o FII pode estipular em seu regulamento o tipo e as caractersticas dos imveis que pretende adquirir,
sem especificar exatamente quais os imveis que podero vir a compor seu patrimnio. Hotis, grandes conjuntos de
escritrios, at mesmo shopping centers esto entre os tipos de imveis mais comuns.
Em hiptese alguma se deve confundir os direitos de proprietrio com os direitos de cotistas do fundo. O titular das
cotas do fundo no poder exercer qualquer direito real sobre os imveis ou empreendimentos.
Alm da participao em empreendimentos imobilirios, permitido o investimento em ativos da base imobiliria, como
Certificado de Recebveis Imobilirios (CRI), Letra Hipotecria (LH), Letra de Crdito Imobilirio (LCI), aes ou cotas de SPE
(Sociedade de Propsito Especfico), aes de empresas listadas, cotas de outros FIIs. O restante pode ser destinado apli-
cao em outros ativos de renda fixa, para fazer face s despesas ordinrias necessrias manuteno do fundo.

RENTABILIDADE

Existe disposio legal obrigando que o administrador distribua a seus cotistas, no mnimo, 95% do lucro eventualmen-
te auferido pelo fundo.
A distribuio de resultados, ou sua incorporao ao patrimnio, deve estar explicitada no regulamento e no prospecto
do fundo. Nenhum material de divulgao pode assegurar ou sugerir garantia de resultados futuros ou iseno de risco
para o investidor.
O empreendedor do imvel objeto do fundo poder, conforme o caso, garantir ao fundo uma renda mnima mensal,
denominada garantia extra. A existncia de garantia de renda mnima pelo empreendedor ao fundo no assegura aos
cotistas o recebimento da renda equivalente, em decorrncia das despesas porventura incorridas pelo fundo.

RESGATE E NEGOCIAO DAS COTAS

Por ser constitudo como condomnio fechado, no admitido ao Fundo de Investimento Imobilirio o resgate de cotas.
No entanto, admitida sua negociao em mercado.
As cotas podem ser transferidas tanto em transaes privadas quanto no mercado secundrio de valores mobilirios,
nos mercados de balco ou de bolsa.

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LIQUIDAO DO FUNDO

Compete privativamente Assembleia Geral de Cotistas deliberar sobre a dissoluo ou liquidao do fundo quando
estas no estiverem previstas e disciplinadas no regulamento. Nas hipteses de renncia, descredenciamento pela CVM
ou destituio pela Assembleia Geral do Administrador, Assembleia Geral caber eleger uma substituta ou deliberar
sobre a liquidao do fundo. Na ocasio da liquidao do fundo, ser realizado o resgate das cotas.

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4.8 LISTAGEM INTERNACIONAL

O processo de globalizao, que ganhou fora nos anos 1990, levou ao desenvolvimento de novas formas de investi-
mento pelos residentes de um pas em ativos de outros pases. Nessa poca, vrios dos denominados pases emergen-
tes, dentre eles, o Brasil, abriram seus mercados financeiros ao capital estrangeiro alterando a legislao existente e/ou
ditando novas normas.
Nesse contexto, consolidou-se uma forma de colocao de direitos sobre papis representativos de aes de empresas
brasileiras (e de outros pases emergentes) no mercado financeiro dos Estados Unidos de Amrica, que receberam o
nome de American Depositary Receipts, ou simplesmente, ADRs. Mais recentemente, a consolidao do Brasil como um
mercado de capitais de excelncia levou ao desenvolvimento do mercado de recibos de depsitos de aes de empre-
sas estrangeiras conhecidos como BDRs. A seguir, so apresentadas as principais caractersticas desses papis.

BRAZILIAN DEPOSITARY RECEIPTS (BDRs)

O mercado de capitais brasileiro acessado por emissores estrangeiros com o objetivo de ter seus valores mobilirios
listados na BM&FBOVESPA, por meio da utilizao do mecanismo de Brazilian Depositary Receipts (BDRs), recibos repre-
sentativos de valores mobilirios emitidos e custodiados no Exterior.
Em 1996, o Conselho Monetrio Nacional regulamentou os programas de BDRs para negociao no mercado domsti-
co. Em 2000 e, posteriormente, em 2006, a regulamentao dos BDRs foi reformulada, visando ao aperfeioamento das
regras, maior aderncia s prticas internacionais e modernizao de procedimentos operacionais.
Os BDRs so certificados representativos de valores mobilirios de emisso de companhias abertas, ou assemelhadas,
com sede no Exterior e emitidos por instituio depositria no Brasil.
Os BDRs tm como lastro valores mobilirios emitidos no Exterior, que podem ser provenientes do mercado secundrio
ou de novas ofertas pblicas. A transferncia de titularidade dos BDRs ocorre de forma equivalente aos demais valores
mobilirios brasileiros, podendo ser transacionados em bolsas de valores ou no mercado de balco. Atualmente, na
BM&FBOVESPA, todos os BDRs so negociados em mercado de bolsa.
A emisso dos BDRs deve ser realizada por instituies brasileiras, denominadas instituies depositrias, que so au-
torizadas a funcionar pelo Banco Central e habilitadas pela CVM. A instituio depositria atua na estruturao e lana-
mento do programa no mercado brasileiro, na obteno do registro do programa de BDRs e na obteno do registro da
companhia na CVM.
Quando o programa for patrocinado, a companhia emissora dos valores mobilirios no Exterior responsvel pela dis-
ponibilizao das informaes necessrias ao processo, por meio de seu representante legal no Brasil.
A instituio depositria tem tambm como funes: obter o registro dos BDRs na BM&FBOVESPA, coordenar a distri-
buio de direitos no mercado brasileiro (dividendos, bonificaes, subscries e outros), bem como divulgar informa-
es sobre o programa e sobre a empresa emissora dos valores mobilirios lastro dos BDRs.
A emisso dos certificados lastreada em valores mobilirios depositados em instituies custodiantes no pas em que
os ativos lastro foram emitidos. Para atuar como instituio custodiante, tais entidades devem ser autorizadas, por rgo
similar CVM, a manter a guarda segregada dos valores mobilirios que lastreiam os BDRs.

MODALIDADES DE BDR

H duas categorias de BDRs: os patrocinados (Nveis I, II ou III) e os no patrocinados, sendo que nesta ltima categoria
existe apenas o Nvel I. Independentemente da categoria, todos os programas de BDRs devero ser registrados na CVM.

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BDRS PATROCINADOS

O Programa de BDRs Patrocinados caracteriza-se por ser institudo por uma nica instituio depositria, contratada
pela companhia emissora dos valores mobilirios lastro do certificado de depsito.
A companhia emissora dos valores mobilirios denominada empresa patrocinadora e se responsabiliza pelos custos
do programa. Nos programas patrocinados, a companhia responsvel por publicar informaes obrigatrias no mer-
cado brasileiro, por meio do seu representante legal.

NVEIS DE BDRS PATROCINADOS

BDR Patrocinado Nvel I

Esse nvel de BDR pode ser negociado em mercado de balco organizado ou em segmentos especficos para BDR Nvel
I ou em bolsa de valores.
Apesar da dispensa de registro de companhia na CVM, devem ser divulgadas no Brasil as mesmas informaes que a
empresa est obrigada a divulgar em seu pas de origem, isto , no mnimo, fatos relevantes, comunicaes ao mercado
e avisos da disponibilizao das demonstraes financeiras no pas de origem.
Os BDRs Patrocinados Nvel I so para aquisio exclusiva de instituies financeiras, fundos de investimento, adminis-
tradores de carteira e consultores de valores mobilirios autorizados pela CVM, em relao a seus recursos prprios; em-
pregados da empresa patrocinadora ou de outra empresa integrante do mesmo grupo econmico; entidades fechadas
de previdncia complementar; e pessoas fsicas ou jurdicas com investimentos financeiros superiores a R$1.000.000,00.
Antes de aceitar as ordens dos investidores para negociao de BDR Nvel I, os intermedirios devem certificar-se de que
os investidores enquadram-se nessas categorias.

Importante
Os BDRs classificados como Nvel I equiparam-se a ativos financeiros negociados no Exterior, devendo os gestores
dos fundos atentar para os limites de enquadramento dessa modalidade de aplicao.

BDR Patrocinado Nvel II

Os BDRs Nvel II podem ser negociados em bolsa de valores ou em mercado de balco organizado e, diferentemente do
Nvel I, h a necessidade do registro de companhia na CVM. Nesse nvel, contudo, ainda no existe esforo de venda a
investidores.
O pedido de registro de companhia dever ser instrudo com uma srie de documentos e informaes, definidos pela
CVM, destacando-se que a empresa dever designar representante legal no Brasil e que as demonstraes financeiras
devero ser elaboradas de acordo com o padro contbil brasileiro, admitindo-se informaes trimestrais em consonn-
cia com as normas internacionais International Financial Reporting Standarts (IFRS), desde que em moeda nacional.

BDR Patrocinado Nvel III

Nesse nvel, o programa apresenta as mesmas caractersticas do Nvel II, mas as empresas que optam pelo Programa
Nvel III fazem distribuio pblica de BDRs no mercado brasileiro. Somente ser registrado o Programa de BDR Nvel III
quando a distribuio de valores mobilirios no Brasil e no Exterior for simultnea. Tambm ser exigido o cumprimento
da Instruo CVM 400 e demais normas aplicveis distribuio pblica.

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RESPONSABILIDADE DAS INSTITUIES ENVOLVIDAS

Instituio depositria

Responsabilidades da instituio depositria perante a CVM


Registrar a companhia e o programa e cumprir as obrigaes operacionais relativas a este.
Responder por qualquer irregularidade na conduo do programa.
Manter atualizados os demonstrativos que apresentem a movimentao dos BDRs emitidos e cancelados.
Exercer o direito de voto correspondente aos valores mobilirios depositados, no interesse dos detentores dos BDRs.
Fornecer quaisquer informaes e documentos relativos aos programas aprovados e aos valores mobilirios emitidos.
Responsabilidades da instituio depositria perante o Banco Central
Efetuar processamento e controle das movimentaes previstas na Resoluo CMN 3.568/2008..
Manter disposio do Bacen, por cinco anos, documentos relativos movimentao de valores mobilirios do pro-
grama, respectivos contratos de cmbio e contas de custdia.
Fazer declarao de bens e valores detidos no Exterior, de forma totalizada por programa de BDR, nos termos da
Circular do Bacen 3.345/2007.

Representante legal

A designao de representante legal no Brasil uma das condies para que a CVM conceda registro de companhia.
Esse representante dever ter plenos poderes para tratar de quaisquer questes, podendo ser demandado e receber
citao inicial e intimaes pela sociedade.
O representante legal dever ser domiciliado e residente no Brasil e dever, de forma expressa e formal, aceitar sua de-
signao, indicando, inclusive, sua cincia quanto s responsabilidades a ele impostas pela lei e pela regulamentao
brasileiras.
O representante legal responsvel, juntamente com a companhia, pela prestao das informaes previstas na Instruo
CVM 331/2000 aos investidores, CVM e BM&FBOVESPA, bem como por manter atualizado o registro de companhia.
A companhia ter vinte dias para promover a substituio do representante legal em caso de renncia, falecimento,
incapacidade ou impedimento permanente.
Responsabilidades do representante legal perante a CVM
Prestar informaes societrias e contbeis sobre a companhia, por ocasio do pedido de registro.
Prestar informaes obrigatrias peridicas (de acordo com os formulrios-padro ITR, DFP e com o Formulrio de
Referncia).
Prestar informaes obrigatrias eventuais.
Manter atualizados, perante a CVM e o mercado, os dados cadastrais da companhia, at cinco dias aps a ocorrncia
de qualquer alterao.
Divulgar, simultaneamente, as informaes relevantes para todos os mercados de que participa.
importante ressaltar que, nos programas patrocinados, as empresas emissoras das aes lastro dos BDRs esto envol-
vidas em todo o processo de listagem do programa, sendo corresponsveis pelo envio de informaes ao mercado no
qual so negociados os BDRs, da mesma forma que o fazem para o mercado no qual so negociadas suas aes.
A prestao de informaes obrigatrias referidas no quadro acima feita por meio de formulrios especficos:
ITR Informaes trimestrais;
DFP Demonstraes financeiras peridicas;
Formulrio de Referncia Informaes abrangentes sobre a companhia (no somente financeiras) que devem ser
atualizadas anualmente ou a cada mudana relevante (Instruo CVM 480/2009).

87 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Coordenador da distribuio pblica

No caso de Programa de BDRs Patrocinados Nvel III, haver tambm a participao do coordenador lder da distribuio
pblica, que ser responsvel pelo cumprimento das obrigaes e procedimentos descritos na Instruo CVM 400/2003,
que dispe sobre o registro de ofertas de distribuio pblica de valores mobilirios.

Banco interveniente

O banco interveniente, alm de ser uma instituio autorizada pelo Banco Central a operar em cmbio, deve atender a
algumas exigncias especficas do programa de BDRs, as quais so expostas a seguir.
Responsabilidades do banco interveniente perante o Banco Central
Verificar o cumprimento por parte da instituio depositria das disposies da Resoluo CMN 3.568/2008 e da
Circular Bacen 3.328/2006.
Manter os documentos referentes operao em arquivo pelo prazo de 5 anos.
Responder pela legitimidade da operao de cmbio realizada.

BDRS NO PATROCINADOS

O Programa de BDRs No Patrocinados estabelecido por uma instituio depositria emissora de certificado, sem um
acordo com a companhia emissora dos valores mobilirios lastro do certificado de depsito.
A deciso de emitir BDR Nvel I No Patrocinado (BDR N1 NP) parte de uma instituio depositria estabelecida no Brasil,
que solicita o registro do programa CVM e BM&FBOVESPA, sem envolvimento da empresa estrangeira emissora do
lastro dos BDRs. Para efeito de composio de carteira, os BDRs so considerados investimentos no Exterior.
Ao adquirir este valor mobilirio, o investidor indiretamente passa a deter aes de companhias estrangeiras, tais como:
Amazon, Apple, Netflix, Nike, dentre outras.
Os BDRs N1 NP destinam-se exclusivamente determinada categoria. De acordo com a regulamentao da CVM, so
investidores autorizados a adquirir BDR N1 NP: instituies financeiras, fundos de investimento, administradores de
carteira e consultores de valores mobilirios autorizados pela CVM, em relao a seus recursos prprios; empregados da
empresa patrocinadora ou de outra empresa integrante do mesmo grupo econmico; entidades fechadas de previdn-
cia complementar; e pessoas fsicas ou jurdicas com investimentos financeiros superiores a R$1.000.000,00.
Os interessados em investir em BDR N1 NP devero fazer cadastro especfico em sua corretora e declarar formalmente
que so investidores autorizados, conforme a regulamentao vigente, e que esto cientes dos riscos envolvidos.

INFORMAES SOBRE AS EMPRESAS ESTRANGEIRAS

As empresas estrangeiras emissoras dos valores mobilirios que lastreiam os BDRs N1 NP no so registradas como
companhia aberta na CVM nem listadas na BM&FBOVESPA e, por isso, no esto sujeitas s mesmas regras de divulga-
o de informaes que as companhias brasileiras.
Contudo, essas empresas so registradas nos rgos reguladores de seus pases de origem e divulgam regularmente
informaes corporativas e financeiras de acordo com as regras s quais esto submetidas. No Brasil, a responsvel pela
divulgao das informaes dessas empresas a emissora dos certificados, ou seja, a instituio depositria.
A CVM s autoriza a emisso de BDR N1 NP com lastro em valores mobilirios de empresas sediadas em pases cujos r-
gos reguladores tenham celebrado acordo de cooperao sobre consulta, assistncia tcnica e assistncia mtua para
troca de informaes com a CVM, ou seja, signatrios do Memorando Multilateral de Entendimento da Organizao
Internacional das Comisses de Valores (OICV).

88 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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NEGOCIAO, LIQUIDAO, CUSTDIA E EVENTOS CORPORATIVOS DE BDR

Os BDRs Patrocinados e No Patrocinados so listados no mercado de bolsa e so negociados em sistema eletrnico da


BM&FBOVESPA.
A liquidao das operaes de compra e de venda de BDRs realizada pela BM&FBOVESPA junto s demais operaes
realizadas nos mercados do segmento Bovespa. Os BDRs so mantidos em contas de depsito na Central Depositria
da BM&FBOVESPA.
Em relao aos procedimentos adotados para os diversos eventos corporativos das companhias estrangeiras, vale men-
cionar que pode haver diferena entre as prticas adotadas no Exterior e no Brasil. Sendo assim, os interessados em in-
vestir em BDR N1 NP devem se informar na instituio depositria (emissora dos certificados) ou ainda ler os descritivos
operacionais, disponveis no site da BM&FBOVESPA.

EMISSO E CANCELAMENTO DE BDR

A instituio depositria responsvel pelos procedimentos necessrios para que os certificados sejam emitidos ou
cancelados, a pedido do investidor brasileiro.
No caso de emisso, o investidor dever entregar os ativos lastro dos BDRs para a instituio custodiante no Exterior e
solicitar sua emisso instituio depositria emissora no Brasil. Para a aquisio dos ativos lastro dos BDRs, o investi-
dor poder contatar uma corretora local e/ou internacional e dever seguir o processo de liquidao no mercado local
dos ativos lastro dos BDRs. Os BDRs, depois de emitidos, so creditados na conta de depsito do investidor na Central
Depositria da BM&FBOVESPA e podem ser negociados normalmente no mercado secundrio brasileiro.
No caso de cancelamento, o investidor solicita que os lastros correspondentes aos seus certificados lhes sejam entregues
no Exterior, mediante a transferncia dos BDRs para a conta de depsito especfica indicada pela instituio depositria.
responsabilidade da instituio depositria no somente proceder emisso e cancelamento de BDRs mediante so-
licitao do investidor, mas tambm adotar procedimentos de conciliao com a instituio custodiante no Exterior de
forma a assegurar a perfeita equivalncia entre a quantidade de ativos lastro custodiados no Exterior e a quantidade
de BDRs emitidos no Brasil.

AMERICAN DEPOSITORY RECEIPTS (ADR)

Na legislao brasileira, os ADRs mereceram regulamentao especfica por meio da Resoluo CMN 1.848, de 31/7/1991,
embora j existisse uma norma, a Resoluo do CMN 1.289, de 20/3/1987, que genericamente definia os Depositary Receipts
como: certificados representativos de direitos de aes ou outros valores mobilirios que representem direitos a aes, emi-
tidos no Exterior por instituio depositria, com lastro em valores mobilirios depositados em custdia especfica no Brasil.
Em funo de suas caractersticas, os ADRs so uma forma de investidores dos Estados Unidos adquirirem valores mo-
bilirios emitidos em outros pases. Simultaneamente, so um meio para as empresas de outros pases captarem recur-
sos no Exterior, nos casos em que o ADR est lastreado em novas emisses ou para aumentar a liquidez desses papis
quando se referenciam em ttulos j emitidos. Diferenas de legislao e tributao fizeram que, em alguns momentos,
os ADRs se tornassem uma alternativa concorrente aos investimentos locais em bolsa de valores.
Detalham-se, a seguir, os conceitos bsicos dos ADRs com nfase na diferenciao por tipo e quanto s caractersticas
das quatro formas possveis de negociao no mercado norte-americano.
Os ADRs so recibos de depsito emitidos por um banco norte-americano, cotados e negociados em dlares no merca-
do financeiro dos EUA, com lastro em aes de empresas no americanas custodiadas pelo banco custodiante no mer-
cado local. O lastro so valores mobilirios emitidos fora dos EUA e, em tese, os recibos conferem aos seus detentores
benefcios econmicos iguais aos dos acionistas locais da empresa que lana o programa de ADR. Na prtica, o exerccio
de alguns direitos por detentores de ADRs dificultado por falta de informaes disponibilizadas pela instituio de-
positria no Exterior ou pela complexidade adicional envolvida na transao de cmbio para remeter recursos para o
mercado local (exerccio de direito de subscrio, por exemplo).
A relao entre cada certificado (ADR) e o nmero ou a frao da ao que lhe d origem chamado de razo do ADR
ou ADR ratio.

89 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Uma vez emitidos, os ADRs, dependendo do seu tipo e de outras condies, so negociados no mercado de balco e em
bolsas dos Estados Unidos.
H quatro tipos de ADR, trs deles identificados por nvel (I a III) e mais um tipo emitido com amparo da Regra 144A da
SEC (quando so negociados fora dos mercados organizados). Os ADRs de Nvel I so negociados apenas no mercado de
balco; de Nvel II, em bolsas sobre certificados lastreados em aes j emitidas; e os de Nvel III tambm so negociados
em bolsa e envolvem a emisso de novas aes.

TIPOS E CARACTERSTICAS DE ADR

De forma simtrica aos BDRs, a colocao de ADRs junto aos investidores norte-americanos realizada por meio de
programas de ADRs.
Patrocinados: quando a sociedade annima, cujas aes lastreiam os ADRs trabalha em conjunto com o banco depo-
sitrio e assume a responsabilidade de manter um fluxo de informaes adequado sobre a empresa.
No patrocinados: quando os ADRs so emitidos e colocados junto ao pblico, sem que a companhia emissora das
aes que servem de lastro, participe ativamente do processo.
A modalidade de programas patrocinados a mais usual no mercado norte-americano sendo, em geral, condio ne-
cessria para que o ADR possa ser listado em bolsa.

SERVIO DE EMPRSTIMO DE ATIVOS DA BM&FBOVESPA


O emprstimo de ativos uma atividade tpica do mercado financeiro e, como qualquer atividade comercial, envolve
certo grau de risco, o que exige a definio de normas e de controles adequados que permitam sua administrao
segura.
Visando atender s necessidades do mercado e estar alinhada com as melhores prticas internacionais, a BM&FBOVESPA
criou, em 1996, o servio de emprstimo de ativos, cujas operaes so realizadas pelo chamado sistema BTC.
Como consequncias da administrao desse servio esto, dentre outras, as tarefas de registro e confirmao entre as
partes, controle de risco, acompanhamento de eventos corporativos e de liquidao das operaes registradas, alm
da divulgao de informaes ao mercado.
Uma caracterstica que diferencia o modelo de emprstimo de ativos no Brasil, dos principais mercados internacionais,
a exigncia de uma contraparte central.
Nos principais mercados do mundo as operaes de emprstimo so intermediadas diretamente entre os intermedi-
rios financeiros, bancos e corretoras, para seus clientes com base nas posies mantidas em custdia. A regulamentao
da CVM exige que as operaes de emprstimo sejam objeto de registro em sistema centralizado de registro autorizado
pelo Bacen e pela prpria CVM.
A BM&FBOVESPA atua como contraparte central de todas as operaes realizadas no BTC, adotando para isso rgidos
critrios de controle de riscos e regras para o correto funcionamento do mercado: limites operacionais; chamada de
garantias do tomador e seu reclculo em base diria; emisso de ordem de recompra para que os ativos devidos sejam
adquiridos no mercado; e aplicao de multa diria ao tomador inadimplente.
Como contraparte central das operaes, a BM&FBOVESPA garante o anonimato das pontas participantes do contrato.
Conforme a Instruo CVM 441, no se estabelece qualquer vnculo entre os doadores e os tomadores do emprstimo.

EM QUE CONSISTE O EMPRSTIMO DE ATIVOS?

O emprstimo de ativos uma prtica na qual, em troca de uma taxa acordada, o detentor de determinados ativos
(doador) autoriza sua transferncia a um terceiro (tomador). O tomador livre para vender esses ativos ou utiliz-los
em outras finalidades previstas nos procedimentos operacionais, mas fica obrigado a devolv-los seguindo o que foi
combinado entre as partes.
Ao efetivar a transferncia dos ativos mediante emprstimo, a empresa deixa de ter o doador como seu acionista, j que
este (temporariamente) no mais detm os ativos em sua carteira.

90 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Assim, durante a vigncia do contrato, o doador no tem mais o direito de algumas prerrogativas, como a participao
em assembleias da companhia (evitando que uma determinada ao proporcione mais de um voto) e outros benefcios
econmicos (por exemplo, juros e dividendos).
Entretanto, a bolsa obrigar o tomador a pagamentos equivalentes de compensao ao doador a ttulo de reembolso,
j que a companhia emissora creditar o provento ao detentor dos ativos em data-base definida.
A BM&FBOVESPA, por meio do BTC, responsvel por esse mecanismo de compensao, garantindo ao doador o trata-
mento equivalente (em valores financeiros e datas de pagamento) que teria caso estivesse com seus ativos em carteira.
O emprstimo de ativos adquiriu grande importncia pela sua capacidade de gerar liquidez aos mercados, aumentando
sua eficincia e beneficiando investidores com estratgias de curto e longo prazo.

VANTAGENS PARA O INVESTIDOR

A principal motivao da parte doadora reside em estratgias de longo prazo, nas quais no h inteno de se desfazer
dos ativos em curto perodo. Existe a uma oportunidade de ganhos.
Em particular, o investidor que atua como doador pode usufruir da remunerao adicional acertada no incio do contra-
to para o investidor que empresta seus ativos.
Na ponta tomadora, por sua vez, entre as principais motivaes para o emprstimo esto o cumprimento das obriga-
es de entrega dos ativos para liquidao e operaes de arbitragem.

ATIVOS ELEGVEIS

So ativos elegveis para as operaes de emprstimo no BTC, os valores mobilirios emitidos por empresas de capital
aberto admitidas negociao na BM&FBOVESPA e outros ativos, a critrio da BM&FBOVESPA.
Os ativos-objeto do emprstimo devem estar depositados na Central Depositria da BM&FBOVESPA, livres e desemba-
raados de nus que impeam sua circulao.

PARTICIPAO NO BTC

As operaes de emprstimo de ativos realizadas no sistema organizado pela BM&FBOVESPA tm, obrigatoriamente, a
intermediao de instituies financeiras que proporcionam credibilidade, segurana e liquidez ao mercado como um
todo. A instruo CVM 441/2006 a norma que regulamenta o funcionamento do emprstimo de valores mobilirios.
Em 2008, houve alterao nessa instruo atravs da instruo CVM 466.
condio necessria para intermediar operaes no BTC que a instituio seja um agente de custdia habilitado junto
BM&FBOVESPA, uma vez que os ativos do emprstimo devero estar depositados em conta de depsito, prpria ou de
clientes, sob a sua responsabilidade na Central Depositria.
Outro requisito que o intermedirio que atua na ponta tomadora seja um participante de negociao da BM&FBOVESPA
e seja, ou tenha, um agente de compensao que ser responsvel pela liquidao das operaes e pela prestao de
garantias para a BM&FBOVESPA como contraparte central.
Salvo determinaes regulamentares especficas contrrias, qualquer investidor detentor de ativos depositados em
conta de custdia pode participar do BTC como doador.
Os intermedirios financeiros (os agentes de custdia responsveis pelas contas dos investidores) devem formalizar sua
adeso ao BTC por meio da assinatura do Termo de Adeso ao BTC. Ao aderir, os intermedirios se submetem s regras
do BTC, especialmente no que tange aos limites operacionais, liquidao das operaes e prestao de garantias.

91 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Importante
O investidor doador de ativos deve firmar contrato com seu agente de custdia, no qual autoriza expressamente a
transferncia dos seus ativos para a carteira de emprstimo mantida na Central Depositria da BM&FBOVESPA, e a
posterior efetivao da operao de emprstimo.
O investidor doador e/ou tomador de ativos deve firmar o Termo de Autorizao de Cliente, autorizando expressa-
mente o participante de negociao a represent-lo em operaes de emprstimo de ativos.

O agente de compensao responsvel pelas operaes de emprstimo de ativos registradas em nome dos investido-
res qualificados, seus clientes, ou dos investidores clientes do participante de negociao para os quais preste servio.

REGISTRO DE OFERTAS

O registro de ofertas no BTC realizado pela instituio intermediria do cliente na operao. As ofertas possuem essen-
cialmente duas naturezas: doadora e tomadora.

Ofertas doadoras

Ofertas doadoras so aquelas em que o detentor disponibiliza seus ativos para emprstimo em troca de remunerao.
Para esse doador, o emprstimo pode ser interpretado como uma operao de renda fixa, sendo que a taxa de remune-
rao pelo emprstimo j definida no momento de insero da oferta.
A oferta de ativos por si s no garante a transferncia de titularidade, pois, enquanto os ativos no forem tomados em
emprstimo (oferta fechada gerando um contrato ativo), estes permanecem em nome do investidor doador.
As ofertas, quando inseridas no BTC, possuem caractersticas a seguir.
Identificao do investidor final: cada oferta inserida com a necessria identificao do cdigo do investidor final,
de forma que esse investidor especfico necessite deter os ativos livres na carteira de emprstimo.
Prazo mximo: o doador deve estabelecer um prazo mximo para sua oferta.
Prazo de carncia: o prazo de carncia de uma oferta representa o prazo mnimo que o tomador fica obrigado a per-
manecer com o emprstimo vigente. Trata-se de uma data-limite, imposta pelo doador, para auferir uma remunerao
mnima.
Renovao: o doador tambm dever definir a possibilidade de renovao do contrato de emprstimo na insero
da oferta. Essa renovao no feita automaticamente. A opo de renovao implica na possibilidade de qualquer
uma das pontas, doador ou tomador, solicitar a renovao do contrato quando este j tiver ultrapassado o perodo de
carncia, mas ainda dependente de um aceite da outra ponta envolvida na operao (os processos de pedidos de
renovao e aceite/rejeio so realizados via sistema).
Origem dos ativos contas de custdia: o doador em questo deve indicar a conta de custdia na qual se encon-
tram os ativos, que pode ser a prpria instituio ou um terceiro agente de custdia. Nessa hiptese, o agente de cus-
tdia dever autorizar a disponibilidade dos ativos de sua carteira (via BTC).
Bases de clculo: representam o valor-base sobre o qual sero calculadas as taxas, comisses e emolumento do con-
trato, sendo definido como o produto entre a quantidade de ativos e a cotao do ativo. Ao doador, permitido de-
finir qual ser a cotao utilizada para compor a base de clculo. A cotao-base utilizada para o clculo dos valores
financeiros do contrato de emprstimo sempre a cotao mdia de D-1, cabendo ao doador a definio se a cotao
utilizada ser de incio (mdia de D-1 da data de abertura do contrato) ou de fechamento (mdia de D-1 da data de
liquidao do contrato, algo como uma operao ps-fixada).2
Ofertas direcionadas: no momento em que se insere a oferta, possvel definir se essa oferta ficar disponvel ao
mercado ou se ser direcionada a uma determinada instituio.
Alternativas de liquidao de contrato: o BTC permite trs alternativas de liquidao para os contratos de emprstimo:

2
Para os papis em perodo de proventos, e que ainda no foram atualizados na Central Depositria, ser utilizada a cotao mdia do ltimo dia de negociao com direito.

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prazo fixo: o doador coloca uma carncia em sua oferta, tornando o contrato vigente por um prazo mnimo espe-
cfico (podendo coincidir com o vencimento);
doador solicita a devoluo antecipada: envolve a possibilidade de solicitao de devoluo antecipada pelo
doador. Assim, no momento em que insere a oferta, o doador tem a possibilidade de optar pela prerrogativa de
solicitar os seus ativos de volta durante a vigncia do emprstimo (observando-se que aberto um prazo at D+4
da data de solicitao para o tomador providenciar os ativos para devoluo);
tomador solicita a liquidao antecipada: contratos que possibilitam a liquidao antecipada pelo tomador, con-
siderando que o prazo mnimo D+1 da data de abertura do contrato (quando no h carncia) ou a carncia esti-
pulada pelo doador.

Ofertas tomadoras

As ofertas tomadoras, por sua vez, so registros de instituies que precisam dos ativos e, em troca, esto dispostas a
remunerar possveis doadores desses ativos pela sua posse temporria. Assim como as ofertas doadoras, as tomadoras
tambm possuem algumas caractersticas especficas a serem determinadas:
identificao do investidor final: cada oferta tomadora tambm necessita de identificao do cdigo do investidor
final, pois o emprstimo ficar registrado em seu nome. Para esse usurio, sero verificadas as condies necessrias
para efetivao do emprstimo, como, por exemplo, a disponibilidade de garantias;
destino dos ativos: o tomador necessita indicar a qual de suas contas de custdia destinar os ativos a prpria ins-
tituio que est fechando o emprstimo ou uma instituio terceira na qual o cliente possua conta de custdia;
carteira de cobertura: a carteira de cobertura pode ser utilizada pelo tomador como destino dos ativos, possibilitan-
do ao detentor dos ativos, nessa situao, segregar tal posio, deixando de sensibilizar o portflio para a chamada de
garantias. Em contrapartida, essa posio segregada fica bloqueada para qualquer movimentao ou transferncia.

REGISTRO DE OPERAO DE BALCO CONTRATO DIFERENCIADO

Nessa modalidade, a BM&FBOVESPA acata o pedido de registro de operaes de emprstimo j com a confirmao do
doador e tomador. A efetivao do registro est condicionada aprovao, pela BM&FBOVESPA, do contrato enviado.
Tal modalidade exige a existncia de um contrato fsico e a inexistncia de anonimato entre as partes.
Nesse caso, as condies contratuais so acertadas diretamente entre as partes envolvidas (tomador e doador) e infor-
madas BM&FBOVESPA no contrato e no registro da operao.
Aps o registro, a BM&FBOVESPA administrar as garantias exigidas e ser responsvel pela liquidao dessas opera-
es. Registrado o emprstimo no BTC, doador e tomador, em ambas as modalidades, tero a BM&FBOVESPA como
contraparte garantidora da operao.

FECHAMENTO DAS OPERAES

A partir da identificao de uma oferta, que necessria para a realizao de uma operao, realiza-se a seleo (hit and
take) desta. Esse fechamento sempre realizado por meio das instituies intermedirias (agentes de custdia, no caso
de agresso s ofertas tomadoras, ou corretoras, independentemente da natureza da oferta).
Dado o fechamento da oferta, o BTC verifica a existncia de garantias do cliente (investidor final) tomador. Caso esse
cliente j possua as garantias no momento de fechamento do emprstimo, a transferncia dos ativos do doador para o
tomador, e a consequente validao do emprstimo, so realizadas em tempo real e de forma simultnea ao bloqueio
das garantias verificadas.

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EXIGNCIA DE GARANTIAS

Para o emprstimo de ativos, o risco da operao reside na ponta tomadora, por uma possvel inadimplncia de liqui-
dao financeira (remunerao ao doador dos ativos e taxa de registro) ou no devoluo dos ativos. A BM&FBOVESPA,
como contraparte de todos os contratos registrados de emprstimo, somente autoriza as operaes com as garantias
pela ponta tomadora previamente depositadas na BM&FBOVESPA. A movimentao das garantias de responsabilida-
de do participante de negociao pleno ou agente de compensao, no caso de cliente qualificado.
Os ativos aceitos pela BM&FBOVESPA como garantia so definidos e revisados periodicamente. Alguns exemplos de
ativos aceitos so: moeda corrente nacional, ttulos pblicos, privados e negociados em mercados internacionais, aes
pertencentes carteira do ndice Bovespa entre outros. Sua relao e os limites mximos aceitos para cada tipo de ga-
rantia esto publicados no site da BM&FBOVESPA.
Assim como as operaes de emprstimo registradas, as garantias depositadas tambm so segregadas por investidor
final e suas posies so atualizadas em tempo real.
O total exigido de garantias para uma operao de emprstimo de 100% do valor dos ativos mais um intervalo de
margem especfico para cada ativo. O intervalo de margem representa a oscilao possvel desse ativo em dois dias teis
consecutivos. Essa relao revisada mensalmente e est disponvel para consulta no site da BM&FBOVESPA.

LIMITES DE POSIES
Atendendo Instruo CVM 283/1998, a BM&FBOVESPA fixou limites mximos de posies em aberto. Visando o fun-
cionamento regular e ordenado do mercado, para a fixao dos limites para investidores doadores e tomadores, foram
consideradas as aes em circulao no mercado.
A imposio de limites busca, por exemplo, o controle de excessiva concentrao de posies por parte dos tomadores
(investidores e intermedirios), evitando situaes que possam comprometer o fluxo do mercado. Os limites so fixados
por investidor, intermedirio e o mercado como um todo.
A divulgao dos limites de posies, e suas regras de determinao, esto no site da BM&FBOVESPA, que responsvel
pelo monitoramento dirio desses limites, podendo solicitar o encerramento de posies quando algum deles for superado.
Algumas instituies esto agregando valor a seus produtos ao disponibilizarem, em seus portais de negociao, solu-
es integradas ao BTC como, por exemplo, oferecer o servio de emprstimo diretamente para investidores finais.

EVENTOS CORPORATIVOS
A premissa para eventos de custdia no BTC reproduzir ao doador o tratamento que ele teria caso estivesse com seus
ativos em carteira, conservando, portanto, os mecanismos definidos pela companhia emissora do ativo.
Uma vez que houve a atualizao da distribuio do ativo (direito ao provento) com o contrato de emprstimo vigente,
fica a BM&FBOVESPA, como contraparte dos contratos, responsvel pelo tratamento e ajuste do provento perante doa-
dores e tomadores. A seguir, so apresentados os procedimentos adotados, conforme a natureza do evento de custdia.
Eventos em dinheiro (juros, dividendos, rendimentos etc.): a BM&FBOVESPA provisiona ao doador um crdito no
valor do provento definido pela companhia emissora, valor este j adequado sua natureza tributria (crdito defini-
do como complemento do montante emprestado, isento de futuras tributaes). O crdito efetivado no mesmo dia
em que a companhia emissora delibera o pagamento aos seus acionistas. O tomador, a partir da gerao da obrigao/
atualizao do provento, deve manter como forma de garantia o mesmo montante financeiro a ser creditado ao doa-
dor do emprstimo. O dbito somente efetuado no dia de pagamento da companhia emissora aos seus acionistas.
Eventos em aes (bonificao, grupamento, desdobramento etc.): a BM&FBOVESPA ajusta a quantidade de ativos
do contrato conforme o fator de ajuste definido pela companhia emissora para os ativos no mercado a vista. Para no
beneficiar ou prejudicar qualquer uma das partes envolvidas, a BM&FBOVESPA mantm inalterado o volume financeiro
do contrato. Para isso, realiza ajustes na cotao de forma inversamente proporcional ao ajuste incidente na quantidade.
Subscrio de aes: como na atualizao da distribuio da ao em custdia o doador no figura como acionista
(o emprstimo est vigente), este no receber da companhia emissora os direitos de subscrio. Durante o prazo de
negociao dos direitos, a BM&FBOVESPA permite (no obriga) que o tomador devolva os direitos ao doador, para que

94 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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esse realize a subscrio via Central Depositria. Caso no ocorra tal devoluo, garantida ao doador a possibilidade
de subscrever as aes a que tem direito via BTC (caso o doador manifeste seu interesse via sistema dentro do crono-
grama estabelecido pela Clearing, baseado no da companhia emissora), mantendo o mesmo custo e cronograma para
liquidaes fsicas e financeiras. Contra o dbito ao doador (originado do pagamento da subscrio), realizado um
crdito ao tomador do contrato para que v ao mercado adquirir as novas aes. A diferena entre o preo de mercado
da ao e o preo de emisso da subscrio ser arcada pelo tomador.

LIQUIDAO DAS OPERAES


A liquidao das operaes de emprstimo representa a devoluo dos ativos ao doador e, salvo as situaes em que o doa-
dor solicitou em sua oferta uma forma de remunerao diferenciada, a consequente liquidao financeira acontece em D+1.
Os ativos devolvidos devem ser de mesmo tipo, classe e espcie que foram emprestados e sua transferncia em custdia
feita automaticamente origem da oferta indicada pelo doador. A partir da liquidao do emprstimo, as garantias
depositadas para cobertura tornam-se disponveis para movimentao (retirada/transferncia).
A renovao de um emprstimo, embora no contenha a transferncia dos ativos em custdia, interpretada pelo BTC
como o encerramento do contrato original e a abertura de um novo. Assim, trata-se de uma prorrogao do contrato
original, mas com a consequente liquidao financeira para o prazo decorrido.

CLCULO DOS VALORES FINANCEIROS DO CONTRATO DE EMPRSTIMO


O clculo dos valores financeiros do contrato de emprstimo pode ser segregado em dois grandes componentes: o
volume financeiro do contrato e o fator da taxa carregada pelo perodo. O volume financeiro representado pelo
produto simples entre a quantidade de ativos emprestados e a cotao utilizada no contrato.
O fator da taxa carregada pelo perodo implica a transformao da taxa de uma base anual para o perodo em que o em-
prstimo esteve vigente (utilizada a base de 252 dias teis). Essa transformao faz-se necessria, pois no BTC as taxas
so descritas em base anual.
O tomador do emprstimo paga, para cada operao, emolumentos BM&FBOVESPA cujo percentual depende da natureza
do contrato. Assim, para emprstimo fechado voluntariamente, o emolumento sobre o volume da operao menor que no
caso de emprstimo compulsrio, fechado automaticamente pelo BTC para o tratamento de falhas. O contrato de emprsti-
mo permite que as instituies que realizam a intermediao da operao, doador e tomador, adicionem comisses.

INADIMPLNCIAS
Ao atingir sua data de vencimento, e no ocorrendo a devoluo dos ativos, ou sua renovao, o contrato de emprs-
timo torna-se inadimplente. A liquidao financeira da remunerao desse contrato ocorre em D+2 do vencimento,
tornando o tomador deficitrio como inadimplente. A inadimplncia implica a manuteno de reteno das garantias e
a considerao de uma multa aplicvel ao dia sobre o valor dos ativos no devolvidos at sua regularizao.
Adicionalmente, o tomador ser responsvel por remunerar o doador, at a data da efetiva devoluo dos ativos, consi-
derando-se para efeito do clculo da remunerao o dobro da taxa originalmente contratada.
No ocorrendo devoluo dos ativos na data prevista, a BM&FBOVESPA pode determinar a sua recompra para quita-
o perante o doador, podendo ainda executar as garantias prestadas, quando necessrio. Caso no seja possvel proce-
der devoluo dos ativos anteriormente tomados em emprstimo, em razo de indisponibilidade para sua aquisio
no mercado, a BM&FBOVESPA pode determinar a realizao da liquidao financeira da operao. Nessa situao, a
cotao utilizada pela BM&FBOVESPA, para essa finalidade, corresponde ao maior valor obtido nas seguintes hipteses:
mdia das cotaes mdias a vista, verificadas nas 30 ltimas sesses de negociao;
cotao mdia a vista verificada no dia do vencimento da operao de emprstimo.
Caso o ativo-objeto da operao de emprstimo no tenha sido negociado nos perodos de que tratam as hipteses
acima, a cotao utilizada pela BM&FBOVESPA, para a referida liquidao, a ltima cotao mdia do ativo pratica-
da no mercado a vista. Caso o ativo tenha sido objeto de eventos de custdia, a cotao mdia a ser utilizada pela
BM&FBOVESPA para fins de liquidao da operao ajustada ao respectivo evento de custdia.

95 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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EMPRSTIMO AUTOMTICO OU COMPULSRIO NO TRATAMENTO DE FALHAS DE ENTREGA
O emprstimo de ativos tem papel fundamental na melhoria da eficincia do processo de liquidao de operaes de valores
mobilirios. A existncia de um sistema de registro para emprstimo diminui sensivelmente o nmero de falhas em transaes.
O emprstimo , evidentemente, uma alternativa ao investidor que est buscando ativos para entregar na liquidao.
Nesse caso, o investidor toma voluntariamente os ativos emprestados, creditando-os na conta de custdia que ser
debitada para a entrega no processo de liquidao. No entanto, caso o investidor no providencie os ativos voluntaria-
mente, a BM&FBOVESPA deve, na qualidade de contraparte central, obter os ativos para entreg-los ao comprador. O
BTC o sistema para tratamento desse tipo de situao.
Na inexistncia de ativos disponveis para a entrega na conta de custdia do vendedor, o BTC disponibiliza as ofertas
elegveis para o tratamento de falhas e, caso haja uma oferta que atenda a necessidade de entrega do vendedor,
registrada uma posio tomadora em nome do vendedor e s suas expensas, garantindo-se assim a continuidade do
processo de liquidao. Essa modalidade denominada emprstimo automtico ou compulsrio.
Para garantir a entrega dos ativos no vencimento do emprstimo, so solicitadas garantias do tomador nos mesmos
montantes das demais operaes de emprstimo. Uma oferta elegvel para o tratamento de falhas atende simultanea-
mente a trs caractersticas.
Vencimento igual ou superior a nove dias teis: garante ao tomador do emprstimo (vendedor inadimplente da
operao inicial) a possibilidade de comprar os ativos no mercado. Leva-se em conta o ciclo de liquidao para que
este receba os ativos da compra e liquide o emprstimo.
Inexistncia de carncia no emprstimo: garante ao tomador a possibilidade de liquidar o emprstimo assim que
desejar. Evita que o tomador, mesmo com o ativo em mos, fique impossibilitado de liquidar a operao.
Reversvel ao doador: uma oferta que no reversvel pelo doador, apenas pelo tomador.
No caso de a quantidade de falhas ser menor que a quantidade de ativos ofertados (satisfazendo as condies acima
citadas), a BM&FBOVESPA adota um tratamento randmico, utilizando um rateio aleatrio para casar a demanda dos
ativos com as ofertas disponveis. Por outro lado, se a quantidade de falhas for maior que a quantidade de ativos oferta-
dos, no h tratamento randmico bastando utilizar-se de todos ativos disponveis.
O participante de negociao e o investidor tomador de ativos ficam dispensados de firmar o Termo de Adeso ao BTC e
o Termo de Autorizao de Cliente, respectivamente, nas operaes de emprstimo realizadas compulsoriamente para
atender s falhas na entrega para liquidao de operaes realizadas no mercado a vista.

96 CAPTULO 4 Mercado de Renda Varivel Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 5

Mercados de Derivativos Financeiros


e de Commodities
5.1 APRESENTAO DO CAPTULO

Neste captulo, so abordados os diferentes tipos de mercados derivativos e os contratos negociados nos ambientes da
BM&FBOVESPA. Voc ter uma viso introdutria sobre a forma como esses mercados so organizados, seus conceitos
gerais e as caractersticas que os diferenciam. nfase especial dada questo de formao de preo que, no caso das
opes, leva apresentao dos fundamentos dos modelos de apreamento.
Tambm apresentada a forma como os diferentes mercados derivativos sobre ativos financeiros e commodities so
organizados na BM&FBOVESPA. Alm de examinar as caractersticas dos contratos em vigor em cada mercado e moda-
lidade, quando apropriado, abordam-se tambm algumas estratgias bsicas para melhor entender o uso de ferramen-
tas imprescindveis para os agentes que atuam com derivativos.
O objetivo apresentar as razes pelas quais os produtos derivativos listados na BM&FBOVESPA possuem especifica-
es contratuais, que facilitam a execuo de operaes de hedge, arbitragem e especulao.
Ao final, voc ter visto:
Os conceitos bsicos e os principais agentes dos mercados derivativos.
As principais caractersticas e funes dos mercados a termo, futuro, swaps e opes.
A formao do preo de uma opo.
Os contratos da BM&FBOVESPA: derivativos de aes, derivativos de ndice de aes, derivativos de taxa de juro, deriva-
tivos de taxa de cmbio e derivativos agropecurios.
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5.2 MERCADOS DE DERIVATIVOS: CONCEITOS BSICOS

Os derivativos so instrumentos financeiros cujos preos esto ligados a outro ativo que lhes serve de referncia. Por
exemplo: o mercado futuro de caf uma modalidade de derivativo cujo preo depende dos negcios realizados no
mercado a vista de caf, seu instrumento de referncia.
Os derivativos so negociados no mercado financeiro com as finalidades descritas a seguir.

Hedge (proteo)

Proteger o participante do mercado fsico de um bem ou ativo contra variaes adversas de taxas, moedas ou preos.
Ter uma posio em mercado de derivativos equivale a ter uma posio oposta assumida no mercado a vista, para mi-
nimizar o risco de perda financeira decorrente de alterao adversa de preos.

Alavancagem

Diz-se que os derivativos tm grande poder de alavancagem, j que a negociao com esses instrumentos exige menos
capital do que a compra do ativo a vista. Assim, ao adicionar posies de derivativos aos investimentos, pode-se aumen-
tar a rentabilidade total a um custo mais barato.

Especulao

Tomar uma posio no mercado futuro ou de opes sem uma posio correspondente no mercado a vista. Nesse caso,
o objetivo operar a tendncia de preos do mercado.

Arbitragem

Tirar proveito da diferena de preos de um mesmo produto/ativo negociado em mercados diferentes. O objetivo
aproveitar as discrepncias no processo de formao de preos dos diversos ativos e mercadorias e entre vencimentos.

PARTICIPANTES DOS MERCADOS DE DERIVATIVOS

importante entender que a existncia e a atuao dos trs participantes so imprescindveis para o sucesso do mer-
cado de derivativos. As funes de uns complementam as de outros em uma relao ativa e permanente. Somente isso
garante um mercado de derivativos forte e lquido. Os participantes so o hedger, o arbitrador e o especulador.

Hedger

O objetivo do hedger proteger-se contra a oscilao de preos. A principal preocupao no obter lucro em derivati-
vos, mas garantir o preo de compra ou de venda de determinada mercadoria em data futura. Por exemplo: o importa-
dor que tem passivo em dlares compra contratos cambiais no mercado futuro porque teme alta acentuada da cotao
dessa moeda na poca em que precisar comprar dlares no mercado a vista.

Arbitrador

O arbitrador o participante que tem como meta o lucro, mas no assume nenhum risco. Sua atividade consiste em
buscar distores de preos entre mercados e tirar proveito dessa diferena ou da expectativa futura dessa diferena. A
estratgia do arbitrador comprar no mercado em que o preo est mais barato e vender no mercado em que est mais
caro, lucrando um diferencial de compra e venda completamente imune a riscos, porque sabe exatamente por quanto
ir comprar e vender.

98 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Importante
medida que os arbitradores compram no mercado A e vendem no B, aumenta a procura no mercado A (e, conse-
quentemente, os preos) e a oferta no mercado B (causando queda de preos). Em determinado momento, os dois
preos tendem a se equilibrar no valor intermedirio entre os dois preos iniciais. O arbitrador acaba agindo exata-
mente como um rbitro, pois elimina as distores de preos entre mercados diferentes.

Especulador

O especulador um participante cujo propsito bsico obter lucro. Diferentemente dos hedgers, os especuladores
no tm nenhuma negociao no mercado fsico que necessite de proteo. Sua atuao consiste na compra e na ven-
da de contratos futuros apenas para ganhar o diferencial entre o preo de compra e o de venda, no tendo nenhum
interesse pelo ativo-objeto.
O conceito de especulador tem recebido conotao muito depreciativa, talvez devido ao fato de o participante visar
apenas o lucro.
Todavia, a presena do especulador fundamental no mercado futuro, pois o nico que toma riscos e assim viabiliza
a outra ponta da operao do hedger, fornecendo liquidez ao mercado.
Quando os hedgers entram no mercado futuro, no esto propriamente eliminando o risco de variaes adversas de
preos e, sim, transferindo esse risco a outro participante.
Como j foi demonstrado, o arbitrador tambm no assume riscos. O nico participante que assume risco o especu-
lador, que entra no mercado arriscando seu capital em busca de lucro. Dessa forma, o fato de os especuladores abrirem
e encerrarem suas posies a todo o momento faz com que o volume negociado aumente, trazendo liquidez para o
mercado.
Como as posies assumidas pelos especuladores so muito arriscadas e eles no precisam do ativo-objeto, no costu-
mam permanecer por muito tempo no mercado e dificilmente carregam suas posies at a data de liquidao do con-
trato. A operao de especulao mais conhecida a day trade, que consiste na abertura e no encerramento da posio
no mesmo dia.

TIPOS DE MERCADOS DE DERIVATIVOS

So quatro os tipos de mercado derivativo: a termo, futuro, de opes e de swap. Alguns analistas no consideram os
swaps uma modalidade de derivativo devido a sua semelhana com o mercado a termo.

Mercado a termo

O comprador ou vendedor do contrato a termo se compromete a comprar ou vender certa quantidade de um bem
(mercadoria ou ativo financeiro) por um preo fixado, ainda na data de realizao do negcio, para liquidao em data
futura. Os contratos a termo somente so liquidados integralmente no vencimento. Podem ser negociados em bolsa e
no mercado de balco.

Mercado futuro

Deve-se entender o mercado futuro como uma evoluo do mercado a termo. O comprador ou vendedor do contrato
futuro se compromete a comprar ou vender certa quantidade de um bem (mercadoria ou ativo financeiro) por um preo
estipulado para a liquidao em data futura.
A definio semelhante, tendo como principal diferena a liquidao de seus compromissos somente na data de ven-
cimento, no caso do mercado a termo. J no mercado futuro, os compromissos so ajustados financeiramente s expec-
tativas do mercado referentes ao preo futuro daquele bem, por meio do ajuste dirio (mecanismo que apura perdas e
ganhos). Alm disso, os contratos futuros so negociados somente em bolsas.

99 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Mercado de opes

No mercado de opes, negocia-se o direito de comprar ou de vender um bem (mercadoria ou ativo financeiro) por
um preo fixo numa data futura. Quem adquirir o direito deve pagar um prmio ao vendedor tal como num acordo de
seguro.

Mercado de swap

No mercado de swap, negocia-se a troca de rentabilidade entre dois bens (mercadorias ou ativos financeiros). Pode-se
definir o contrato de swap como um acordo, entre duas partes, que estabelecem a troca de fluxo de caixa tendo como
base a comparao da rentabilidade entre dois bens. Por exemplo: swap de ouro x taxa prefixada.
Se, no vencimento do contrato, a valorizao do ouro for inferior taxa prefixada negociada entre as partes, receber a dife-
rena a parte que comprou taxa prefixada e vendeu ouro. Se a rentabilidade do ouro for superior taxa prefixada, receber a
diferena a parte que comprou ouro e vendeu taxa prefixada. A operao de swap muito semelhante operao a termo,
uma vez que sua liquidao ocorre integralmente no vencimento.

DIFERENA ENTRE CONTRATOS DERIVATIVOS NO PADRONIZADOS E PADRONIZADOS

Os contratos negociados em balco, cujas especificaes (como preos, quantidades, cotaes e locais de entrega) so
determinadas diretamente entre as partes contratantes, no so facilmente intercambiveis. Por isso, so chamados de
contratos derivativos no padronizados.
Dificilmente o participante conseguir transferir sua obrigao a outro porque esse contrato foi negociado para satisfa-
zer s necessidades dos participantes que o celebraram, de modo que as partes ficam amarradas umas s outras at a
data de vencimento do contrato.
J os contratos derivativos padronizados e negociados em bolsa so muito lquidos porque, sendo uniformes, aten-
dem s necessidades de todos os participantes do mercado. Tais contratos so intercambiveis, isto , podem ser repas-
sados a outros participantes a qualquer momento.
Aps a crise de 2008, iniciou-se um debate sobre a necessidade de contratos derivativos terem de ser liquidados por
uma contraparte central. Existe uma tendncia adoo dessa regra para contratos derivativos padronizados.
O diagrama a seguir ilustra esses tipos de ambiente de negociao e os riscos envolvidos no mercado de balco e no
mercado de bolsa, considerando o mercado de opes.

100 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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CLASSIFICAO DOS DERIVATIVOS

Existem quatro principais categorias:


derivativos de aes: tm como ativo-objeto aes de empresas listadas em bolsa.
derivativos financeiros: tm seu valor de mercado referenciado em alguma taxa ou ndice financeiro, como taxa de
juro, taxa de inflao, taxa de cmbio, ndice de aes e outros.
derivativos agropecurios: tm como ativo-objeto commodities agrcolas, como caf, boi, milho, soja e outros.
derivativos de energia e climticos: tm como objeto de negociao energia eltrica, gs natural, crditos de carbo-
no e outros.

CONTRATOS EM ABERTO E ABERTURA DE POSIO

Voc j aprendeu que, em todas as modalidades de derivativos, compradores e vendedores assumem compromissos
de compra e de venda, respectivamente. Os contratos em aberto refletem a posio lquida em determinada data de
todas as operaes ainda no liquidadas pelo investidor, isto , a natureza do compromisso (compra ou venda) de um
participante por contrato e vencimento.
Uma posio em derivativos pode ser definida como o saldo lquido dos contratos negociados pelo mesmo contratante
para a mesma data de vencimento. O participante abre uma posio quando assume uma posio comprada ou vendi-
da em determinado vencimento que anteriormente no possua.
Classifica-se um participante em vendido (short) ou comprado (long) de acordo com sua posio lquida em deter-
minado vencimento. Se o nmero de contratos vendidos for maior que o nmero de contratos comprados, sua posio
ser vendedora (short); caso contrrio, a posio ser compradora (long). importante frisar que a posio lquida
fixada para um nico vencimento do mesmo contrato.
Exemplo 1
Suponha que o participante tenha comprado 30 contratos futuros de taxa de cmbio reais por dlar para vencimento
em abril e vendido a mesma quantidade de contratos para maio. Qual sua posio lquida? Esse participante assumiu
posio comprada para abril em 30 contratos e vendida para maio em 30 contratos.
Se esse participante tivesse comprado 30 contratos de dlar para maro e vendido 20 contratos de dlar para esse mes-
mo vencimento, qual seria sua posio lquida? A posio lquida seria comprada em 10 contratos para maro.
O encerramento da posio em derivativos ocorre por meio de uma operao de natureza inversa original (compra
ou venda). Dessa forma, o participante transfere seus direitos e suas obrigaes a outro participante. O quadro a seguir
sintetiza os procedimentos de abertura e encerramento das posies.

Exemplo 2
Suponha que o participante tenha assumido posio comprada em 30 contratos de Ibovespa futuro para maro e que
deseja encerrar sua posio antes da data do vencimento. Como esse participante deve proceder?
O participante deve vender 30 contratos de Ibovespa para maro. Sendo a posio igual ao saldo lquido do nmero de
contratos comprados e vendidos para o mesmo vencimento, sua posio ser igual a zero.

101 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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COMO SO LIQUIDADAS AS OPERAES COM DERIVATIVOS

As operaes com derivativos no padronizados podem ser liquidadas diretamente entre as partes contratantes ou por
meio da central contraparte. No primeiro caso, os riscos de no cumprimento das obrigaes dos contratos so assumi-
dos por ambas as partes, sem o amparo de sistema de garantia que assegure o cumprimento do contrato. Quando estas
operaes so liquidadas por meio da central contraparte da BM&FBOVESPA, esta assegura a liquidao das operaes
entre os agentes de compensao.
As operaes com derivativos padronizados so liquidadas em cmaras de compensao ligadas s bolsas ou aos siste-
mas de negociao cuja estrutura de garantias garante o cumprimento de todas as obrigaes assumidas pelas partes,
ou seja, a BM&FBOVESPA atua como contraparte central.
Independentemente de a operao ser padronizada ou no, h duas formas de liquidao: financeira e fsica.
Liquidao financeira: feita por diferena financeira. Utilizando o preo de referncia, no dia de vencimento do con-
trato, registram-se uma venda para o comprador original e uma compra para o vendedor original. A diferena apurada
liquidada entre as partes, sem que haja entrega fsica do ativo negociado.
Liquidao fsica: o negcio liquidado mediante a entrega fsica do ativo negociado.
A liquidao fsica, mais comum nos mercados agropecurios e de energia, consiste na entrega fsica do ativo em nego-
ciao na data de vencimento do contrato. Em muitas situaes, a liquidao fsica pode ser muito dispendiosa ou, ainda,
indesejvel, pois o participante pode no ter nenhum interesse pelo ativo-objeto, sendo seu nico intuito a obteno do
valor do diferencial entre a compra e a venda desse ativo (especulador). Nesses casos, opta pela liquidao financeira.

Importante
Alguns contratos admitem ambas as formas de liquidao, mas a maior parte admite apenas a liquidao financeira.

Exemplo de liquidao por diferena financeira


Negociao de dez contratos de compra e venda a termo de caf a R$100,00/saca: o tamanho do contrato de 100 sacas
de 60kg; e a cotao da saca no final da safra, de R$90,00.
a) Qual o resultado da operao para o comprador e para o vendedor?
Para o comprador: 10 (100 R$90,00) 10 (100 R$100,00) = R$10.000,00
Para o vendedor: 10 (100 R$100,00) 10 (100 R$90,00) = +R$10.000,00
Isto , o comprador pagar R$10.000,00 ao vendedor.
b) Se a cotao (preo de referncia) no mercado a vista fosse de R$110,00, qual seria o resultado?
Para o comprador: 10 (100 R$110,00) 10 (100 R$100,00) = +R$10.000,00
Para o vendedor: 10 (100 R$100,00) 10 (100 R$110,00) = R$10.000,00
Isto , o vendedor pagar R$10.000,00 ao comprador.

BENEFCIOS QUE OS DERIVATIVOS OFERECEM

Derivativos financeiros

A principal aplicao dos derivativos financeiros diz respeito possibilidade de proteo (hedge). Empresas que tenham con-
tratos de exportao, importao ou que, de alguma forma, possuam crditos a receber ou obrigaes a cumprir em moedas
estrangeiras podem proteger-se contra variaes adversas na moeda que impactem negativamente seus ativos e passivos.
A mesma situao ocorre com empresas que estejam sujeitas s taxas de juro internacionais ou que queiram proteger-
se da volatilidade dessas taxas.
Investidores individuais e fundos de investimento financeiro possuidores de carteiras de aes podem utilizar os deriva-
tivos de ndice de aes para proteger o valor de suas carteiras diante das oscilaes de preo das aes.

102 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Derivativos agrcolas

O mercado de derivativos responde a uma necessidade genuna da comercializao de determinadas mercadorias. Por
exemplo, nos Estados Unidos, a colheita de trigo realizada apenas durante algumas semanas, enquanto o consumo do
cereal ocorre o ano todo. Ento, algum precisa carregar a mercadoria, at que seja consumida por inteiro, arcando com
os custos de aquisio, armazenagem e transporte, e sujeitando-se aos riscos das variaes de preo.
Somente o mercado de derivativos pode oferecer ao agricultor (que pretender vender sua produo, assim que efetuar
a colheita, pelo melhor preo) e ao processador/usurio do produto (que espera comprar o produto no decurso do ano,
pelo melhor preo) os meios de garantir sua necessidade de fixao de preo, por meio de operaes de hegding.
O mercado de derivativos possibilita mecanismos eficientes para que os especuladores forneam o capital indispens-
vel absoro das mudanas nos nveis de preos das mercadorias.
Embora as alteraes nos preos futuros das mercadorias sejam rpidas e contnuas, a interao permanente de com-
pradores e vendedores, em um mercado competitivo e aberto, estabelece velozmente quanto cada mercadoria vale, a
todo o momento. Como os preos so disseminados instantaneamente para a sociedade, o menor usurio do mercado
sabe tanto quanto seu maior concorrente qual o valor exato da mercadoria que pretende vender ou comprar.
O custo da mercadoria para o pblico diminui. O hedge permite ao produtor e ao processador da mercadoria operar
com custos mais baixos. Esse ganho operacional, na maioria das vezes, repassado ao consumidor. O custo de finan-
ciamento dos estoques cai. As instituies financeiras preferem financiar estoques a taxas menores a quem faa hedge.

Importante
Os derivativos tambm podem ser utilizados para investimento. Sobre isso bom lembrar que os derivativos so
ativos de renda varivel, ou seja, no oferecem ao investidor rentabilidade garantida, previamente conhecida.
Por no oferecer uma garantia de retorno, devem ser considerados como investimentos de risco.

A partir dos conceitos definidos, pode-se concluir que derivativos so instrumentos financeiros utilizados, em essncia, para
gerenciar riscos, uma vez que seu valor depende de outros ativos aos quais se referem. Os derivativos podem ser utilizados
de quatro formas: como mecanismo de proteo, elevao de rentabilidade (alavancagem), especulao e arbitragem.
Essas quatro formas de utilizao se confundem, pois no muito fcil distinguir as fronteiras que as separam. Com o
avano das comunicaes, o crescimento das relaes comerciais e a globalizao, o capital adquiriu grande mobilidade
e os derivativos, sem dvida, tornaram-se importantes veculos para o aumento da eficincia em uma economia alta-
mente competitiva em mbito mundial.
Veja, a seguir, quadro que resume as principais diferenas entre as modalidades de derivativos, detalhadas ao longo
deste captulo.

103 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Principais diferenas entre as modalidades de derivativos

Mercado a termo Mercado futuro Mercado de opes Mercado de swap

Onde se
Balco ou bolsa. Somente bolsa. Balco ou bolsa. Balco ou bolsa.
negocia

Compromisso de Compromisso da troca


Compromisso de comprar Os compradores adquirem o
O que se comprar ou vender um de um bem por outro.
ou vender um bem por direito de comprar ou vender
negocia bem por preo fixado Trocam-se fluxos
preo fixado em data futura. por preo fixo em data futura.
em data futura. financeiros.

Ausncia de Ausncia de
Posies Intercambialidade. Intercambialidade.
intercambialidade. intercambialidade.

A estrutura mais comum Presena de ajuste dirio. Liquidam-se os prmios na Somente no vencimento
a liquidao somente Compradores e vendedores contratao da operao. ou antecipadamente,
no vencimento. tm suas posies No vencimento, apura-se o com a concordncia
Liquidao
H contratos em que ajustadas financeiramente valor da liquidao a partir das partes.
o comprador pode todos os dias, de acordo do exerccio do direito dos
antecipar a liquidao. com as regras do contrato. compradores.

104 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.3 MERCADO A TERMO: FUNES E CARACTERSTICAS

Os contratos a termo so negociados sobre mercadorias, aes, moedas, ttulos pblicos, dentre outros. A seguir, so
apresentadas suas caractersticas e aplicaes.
O comprador ou vendedor de um contrato a termo se compromete a comprar ou vender certa quantidade de um ativo
(mercadoria ou ativo financeiro) por um preo fixado, ainda na data de realizao do negcio, para liquidao em data futura.

No vencimento (tn), o vendedor entrega o ativo negociado, conforme definido no contrato, e o comprador paga o valor
combinado em t0. Note que o ativo no troca de mos at a chegada da data de entrega acertada entre as partes.
Observe que:
t0 = o momento atual no qual se desenvolve a negociao a termo

tn = a data do vencimento, data em que as partes esto obrigadas a cumprir sua parte
comprador = quem se obriga a pagar, em tn, o preo negociado no presente, nas condies definidas pelo contrato
termo
vendedor = quem se obriga a entregar o ativo no vencimento do contrato, nas condies nele determinadas
operao = ato de negociao em que as partes definem os itens do contrato (quantidade, prazo, condies de entrega
e de liquidao financeira). O preo da operao resultado da barganha entre compradores e vendedores

CARACTERSTICAS OPERACIONAIS DOS MERCADOS A TERMO


Negociao: os contratos a termo podem ser encontrados em bolsa, mas so mais comumente negociados no mer-
cado de balco (contratos bilaterais fora das bolsas).
Ausncia de mobilidade de posies: em geral, os contratos a termo so liquidados integralmente no vencimento,
no havendo possibilidade de sair da posio antes disso. Essa caracterstica impede o repasse do compromisso a
outro participante. Em alguns contratos a termo negociados em bolsa, a liquidao da operao a termo pode ser
antecipada pela vontade do comprador.
Entre os principais contratos a termo negociados no mercado internacional e no Brasil, destacam-se os de moedas.
Numa operao desse tipo, dois agentes acertam, na data zero, a cotao pela qual liquidaro a operao de cmbio
entre duas moedas, na data do vencimento do contrato.

Importante
Na BM&FBOVESPA, podem ser realizadas operaes a termo de aes e de ouro. Tambm podem ser registradas ope-
raes no mercado de balco com contratos a termo de moedas, bem como podem ser feitas operaes de compra e
de venda a termo de ttulos colocados em leiles do Tesouro Nacional a serem liquidados em data futura.

As operaes a termo recebem a denominao NDF (Non Deliverable Forward) quando, no dia do vencimento, as partes
somente liquidam a diferena entre o preo negociado no contrato a termo e o observado, nesse dia, no mercado a vista.

105 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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USO DOS CONTRATOS A TERMO

Para que voc possa entender as aplicaes e as funcionalidades do mercado a termo, utiliza-se o exemplo de um
exportador.
Exemplo
Imagine a situao do exportador ainda no incio da produo. Ele no tem nenhuma garantia do preo que poder ser
praticado ao final, no momento da venda final do produto. Examine duas hipteses possveis.
Hiptese A: o possvel excesso de oferta levar queda acentuada de preos de venda, reduzindo a margem de lucro
do exportador no momento da venda caso essa tendncia se concretize.
Hiptese B: registrou-se uma volatilidade na economia e a oferta de dlar no mercado foi reduzida. Nesse caso, haver
alta nos preos do cmbio e o produtor conseguir uma taxa de converso mais elevada do que imaginava anteriormente.
Imagine agora a situao em que o importador compra o produto e vende ao consumidor final no seu pas. Ele tambm
no sabe por qual preo poder negociar o produto no momento da compra, pois, no caso da hiptese B, os preos
podem elevar-se drasticamente e atingir nvel superior ao que sua atividade de revenda lhe permite.
Voc j percebeu que, nesse exemplo, o exportador correr o risco de queda acentuada nos preos, enquanto o impor-
tador correr o risco de alta nos preos do produto no mercado a vista. Fato que ser determinado principalmente pela
taxa de cmbio no dia da operao de compra e venda final.
Para eliminar os riscos de variaes adversas de preo, o exportador e o importador podem realizar uma operao a
termo, tendo como base os pressupostos do exemplo a seguir.
Suponha que, pela cotao de R$2,30/US$, o exportador consiga pagar todos os custos de produo e ainda obter lucro
razovel em sua atividade. Considere tambm que o cmbio de R$2,30 seja o preo mximo que o importador poder
pagar para auferir lucro e no ter prejuzo.
Para ambos, R$2,30 um preo de cmbio razovel. Logo, podero firmar um compromisso de compra e venda em que
o exportador se compromete a vender o produto com essa taxa de cmbio e o importador se compromete a adquiri-lo
pelo mesmo cmbio na data predeterminada.
Observe que, independentemente do cenrio econmico e dos preos estabelecidos no mercado a vista no perodo da
entrega, ambos tero seus preos de compra e de venda travados em uma cotao de R$2,30/US$.

Resultados da operao

Hiptese A: excesso de oferta se consolida e ocorre consequente queda nos preos. Suponha que o a cotao do cm-
bio estabelecida no final da safra seja de R$2,20/US$. O exportador obter xito nessa operao, pois conseguir vender
sua produo por um cmbio de R$2,30/US$, preo superior ao estabelecido pelo mercado (R$2,20/US$). Os custos de
produo sero cobertos e a lucratividade, garantida.
O importador pagar preo mais alto do que o estabelecido pelo mercado a vista, mas que ainda lhe convm, posto que
R$2,30/US$ preo do cmbio que considera razovel para sua atividade.
Hiptese B: a escassez da moeda americana se consolida e ocorre consequente alta na cotao. Suponha que o preo
estabelecido pelo mercado a vista no final da safra seja de R$2,50/US$.
Nesse caso, quem obter xito ser o importador, que comprar por uma taxa de cmbio de R$2,30/US$ em um merca-
do onde o cmbio utilizado est em R$2,50/US$. O exportador vender a mercadoria ao importador por uma cotao
do dlar inferior ao estabelecido pelo mercado, mas que cobre todos os seus custos de produo e garante lucrativida-
de razovel para sua atividade.
Concluso: tanto para o exportador como para o importador no mercado a termo e em ambas as situaes (alta ou
queda de preos), o prejuzo no ser visto propriamente como prejuzo e, sim, como algo que se deixou de ganhar,
como um prmio de seguro.
No exemplo, pela cotao de R$2,30/US$, o exportador e o importador tinham seus custos cobertos e a lucratividade
garantida. Quando o participante entra no mercado com a finalidade de obter proteo, abre mo de possvel ganho
para no incorrer em prejuzo efetivo.

106 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Importante destacar que em muitas vezes os participantes do mercado preferem os contratos futuros, dadas algumas
dificuldades apresentadas pelos contratos a termo, dentre elas:
impossibilidade de recompra e revenda: os contratos a termo no oferecem a possibilidade de intercambialidade
de posies, isto , nenhuma das partes consegue encerrar sua posio antes da data de liquidao, repassando seu
compromisso a outro participante;
risco de inadimplncia e de no cumprimento do contrato: os contratos a termo exigem garantias mais altas do
que as que so exigidas para os futuros.
Alm de ser um importante instrumento para a gesto do risco de mercado, os contratos a termo frequentemente so
utilizados em operaes financeiras assemelhadas a operaes de renda fixa.
No mercado de aes, operaes a termo so bastante frequentes, admitindo-se diversas modalidades: comum (em
reais); referenciadas em dlares, em pontos e flexvel (quando se admite a troca do ativo-objeto depositado em garantia).
O comprador a termo usualmente vende aes que estavam em sua carteira para aplicar o resultado da venda em pa-
pis de renda fixa (ou em outros ativos de risco). No vencimento, resgata sua aplicao original e reconstitui sua posio
em aes liquidando a operao a termo (comprando as aes).
J o vendedor a termo, quando faz uma operao financeira, geralmente toma dinheiro emprestado para comprar
aes no mercado a vista e us-las como garantia em vendas a termo. No vencimento, com o dinheiro da venda de
aes, paga o emprstimo inicial.
Em ambos os casos, os agentes tm condies de precisar o resultado final da estratgia em termos de taxa de juro. H
muitas variantes dessas operaes envolvendo emprstimo de aes e liquidaes antecipadas todas realizadas dentro
dos parmetros (de prazos, preos e tipos de ativos) admitidos pela Bolsa.

Importante
No sentido de aprimorar os negcios para liquidao futura e sanar os problemas mencionados, surgiu o mercado
futuro, cuja funcionalidade mostrada no prximo item.

107 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.4 MERCADO FUTURO: CARACTERSTICAS E FUNES

H duas coisas que voc precisa saber sobre os futuros antes de entender seu funcionamento: o mercado futuro uma
evoluo do mercado a termo; e os contratos futuros so negociados somente em bolsa.
Tal como no contrato a termo, o comprador ou o vendedor se compromete a comprar ou a vender certa quantidade de
um ativo (mercadoria ou ativo financeiro) por um preo estipulado para liquidao em data futura. A principal diferen-
a que, no mercado a termo, os compromissos so liquidados integralmente nas datas de vencimento; no mercado
futuro, esses compromissos so ajustados financeiramente s expectativas do mercado acerca do preo futuro daquele
bem, por meio do procedimento de ajuste dirio (que apura perdas e ganhos).
O mecanismo de funcionamento do mercado futuro imprimiu caracterstica importante na negociao para liquidao
futura: a competitividade. A homogeneidade dos produtos, a transparncia e a velocidade das informaes e a livre
mobilidade de recursos permitem que os preos se ajustem conforme as leis de mercado, ou seja, de acordo com as
presses de oferta e procura. Como os participantes podem entrar e sair do mercado a qualquer momento, os futuros
tornaram-se muito importantes para as economias em face de sua liquidez.

CARACTERSTICAS OPERACIONAIS DO MERCADO FUTURO


Os contratos padronizados possuem estrutura previamente padronizada por regulamentao de bolsa, estabelecen-
do todas as caractersticas do produto negociado, como cotao, data de vencimento, tipo de liquidao e outras.
A padronizao dos contratos condio imprescindvel para que a negociao possa ser realizada em bolsa. Imagine
um prego no qual cada um dos participantes negociasse determinado tipo de boi ou caf com cotaes e unidades
de negociao diferentes. A negociao de prego seria impraticvel. Graas padronizao, os produtos em negocia-
o se tornam completamente homogneos, tornando indiferente quem est comprando ou vendendo a mercadoria.
Todas as condies sob as quais os ativos sero transferidos de uma contraparte para outra so estabelecidas por meio
das especificaes do contrato, definidas pela Bolsa. Apenas dois itens podem variar na BM&FBOVESPA: o nmero de
contratos ofertados e o preo negociado entre as partes.
Os contratos padronizados por regulamentao de bolsa so muito mais lquidos, pois, sendo uniformes, atendem s
necessidades de todos os participantes do mercado. Assim, nenhum participante precisa carregar sua posio at a
data de vencimento, podendo encerrar sua posio a qualquer momento, desde a abertura do contrato at a data de
vencimento. Esse encerramento feito por meio de uma operao inversa original, que o mesmo que transferir sua
obrigao a outro participante.

PRINCIPAIS ESPECIFICAES DOS CONTRATOS


Objeto de negociao: a descrio do ativo cuja oscilao de preos est em negociao. Exemplo: aes, dlar,
caf, boi.
Cotao: a unidade de valor em reais atribuda a cada unidade do objeto de negociao. Exemplo: reais por saca,
reais por dlares.
Unidade de negociao: o tamanho do contrato. Exemplo: o tamanho do contrato de caf de 100 sacas de 60kg;
o do dlar de US$50.000,00.
Meses de vencimento: meses em que sero liquidados os contratos.
Liquidao: forma pela qual o contrato ser liquidado (fsica ou financeira).

FORMAO DOS PREOS FUTUROS


Os preos so formados por meio de processo competitivo entre compradores e vendedores nos sistemas eletrnicos
de negociao. Tais preos revelam as expectativas do mercado quanto ao valor de uma mercadoria ou de um ativo no
futuro. Em funo da alta volatilidade dos mercados, os preos podem variar bastante de um dia para o outro ou at
mesmo durante um dia. Para que voc entenda o processo de formao de preos, explora-se um pouco a relao entre
o preo a vista e o futuro.

108 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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A relao entre o preo a vista e o futuro pode ser explicada pela seguinte expresso:

PF = PV (1 + i)n + CC + E

onde:
PF = preo futuro
PV = preo a vista
i = taxa de juro diria
n = nmero de dias a decorrer at o vencimento
CC = custo de carregamento (frete, estocagem etc.) no caso de mercadorias. No caso de ativos financeiros, essa varivel
assume o valor zero
E = componente de erro.
Exemplo
Considere que determinada mercadoria seja negociada por R$100,00 no mercado a vista, que a taxa de juro esteja em
20% ao ano, que o custo de estocagem seja de R$3,00 por ms para a mercadoria e que o custo de corretagem seja de
R$0,25 por operao.
Quanto deve ser o preo do contrato futuro dessa mercadoria cujo vencimento ocorrer daqui a 45 dias?
Aplicando a frmula anterior:
PF = 100 (1,20)45/252 + [3 (45/30)] + 2 0,25 = R$108,309
O contrato futuro dever ser cotado a R$108,309. Se a cotao for diferente, os arbitradores sero atrados e sua atuao
restabelecer o equilbrio de preos, levando a cotao a tal ponto que anule qualquer lucro com a arbitragem.

AJUSTE DIRIO

o mecanismo de equalizao de todas as posies no mercado futuro, com base no preo de compensao do dia,
resultando na movimentao diria de dbitos e crditos nas contas dos clientes, de acordo com a variao negativa ou
positiva no valor das posies por eles mantidas.
Assim, os participantes recebem seus lucros e pagam seus prejuzos de modo que o risco assumido pela cmara de com-
pensao das bolsas se dilua diariamente at o vencimento do contrato.
O ajuste dirio uma das grandes diferenas entre os mercados futuro e a termo. Neste, h um nico ajuste na data de
vencimento, de maneira que toda a perda se acumula para o ltimo dia. Logo, o risco de no cumprimento do contrato
muito maior do que nos mercados futuros, em que os prejuzos so acertados diariamente. O mecanismo de ajuste
dirio ser mais bem ilustrado adiante, com exemplos de operaes no mercado futuro.
O ajuste dirio no mercado futuro corresponde ao mecanismo por meio do qual as posies mantidas em aberto pelos
clientes so acertadas financeiramente todos os dias, segundo o preo de ajuste do dia. Trata-se da diferena diria que
a parte vendedora recebe da parte compradora quando o preo no mercado futuro cai, e paga quando o preo sobe.
Esse mecanismo implica a existncia de um fluxo dirio de perdas ou ganhos na conta de cada cliente de forma que, ao
final do contrato, todas as diferenas j tenham sido pagas. Contribui, assim, para a segurana das negociaes, j que,
a cada dia, as posies dos agentes so niveladas.
Preo de ajuste: cotao apurada diariamente pela Bolsa, segundo critrios preestabelecidos, utilizada para o ajuste
dirio das posies no mercado futuro. Em geral, o preo de ajuste determinado no call de fechamento.
Call de fechamento: representa alternativa de definir o preo de ajuste com base no ltimo preo praticado (no fecha-
mento) do mercado. A concentrao de operaes no call facilita a obteno de preo representativo e visvel ao merca-
do. Alm do call de fechamento, alguns mercados realizam outros calls, na abertura ou no meio da sesso.

109 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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MARGEM DE GARANTIA

um dos elementos fundamentais da dinmica operacional dos mercados futuros, pois assegura o cumprimento das
obrigaes assumidas pelos participantes. Voc aprendeu que os preos futuros so influenciados pelas expectativas
de oferta e demanda das mercadorias e de seus substitutos e complementares. Tais expectativas alteram-se a cada nova
informao, permitindo que o preo negociado em data presente para determinado vencimento no futuro varie para
cima ou para baixo diariamente.
Para mitigar o risco de no cumprimento do contrato futuro gerado por eventual diferena entre o preo futuro nego-
ciado previamente e o preo a vista no vencimento do contrato, os mercados futuros desenvolveram o mecanismo do
ajuste dirio, em que vendedores e compradores acertam a diferena entre o preo futuro anterior e o atual, de acordo
com elevaes ou quedas no preo futuro da mercadoria.
A margem de garantia requerida pela cmara de compensao necessria para a cobertura do compromisso assumi-
do pelos participantes no mercado futuro. Para que voc entenda o conceito de ajuste dirio, toma-se como exemplo
uma posio vendida no mercado futuro de dlar.
Exemplo
Considere um exportador que ir receber, em maro, a quantia de US$30.000,00 e que acredita em possvel baixa da
moeda norte-americana. Com o intuito de no ficar exposto a essa variao cambial at o vencimento, vende minicon-
tratos futuros na BM&FBOVESPA. Do lado do importador, a operao seria exatamente inversa do exportador (compra
de minicontratos futuros).
A operao ocorre da seguinte maneira:
tamanho do minicontrato na BM&FBOVESPA: US$5.000,00;
nmero de contratos: 6 contratos (US$30.000,00/US$5.000,00);
taxa de cmbio de abertura de posio no mercado futuro: R$2.622/US$1.000;
taxa de cmbio de ajuste do dia em que a operao foi realizada: R$2,621/dlar;
suposio da taxa de cmbio no mercado a vista no dia do vencimento igual a R$2,400/dlar.

VENDEDOR COMPRADOR
DATA COTAO DE AJUSTE
AJUSTE SALDO AJUSTE SALDO

D+0 2.621,00

D+1 30,00 30,00 2.605,00 (30,00) (30,00)

D+2 480,00 510,00 2.593,00 (480,00) (510,00)

D+3 360,00 870,00 2.579,00 (360,00) (870,00)

D+4 420,00 1.290,00 2.591,00 (420,00) (1.290,00)

D+5 (360,00) 930,00 2.629,00 360,00 (930,00)

D+6 (1.140,00) (210,00) 2.624,00 1.140,00 210,00

D+7 150,00 60,00 2.586,00 (150,00) 60,00

D+8 1.140,00 1.080,00 2.574,00 (1.140,00) (1.080,00)

D+9 360,00 1.440,00 2.546,00 (360,00) (1.440,00)

D+10 840,00 2.280,00 2.528,00 (840,00) (2.280,00)

D+n 60,00 6.660,00 2.400,00 (60,00) (6.660,00)

110 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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No vencimento do contrato (D+n), o resultado lquido da operao foi de R$6.600,00.
Anlise do resultado no caso do exportador:
resultado no mercado futuro
(R$2,622/dlar R$2,400/dlar) x US$5.000,00 x 6 = R$6.660,00
resultado da exportao
R$2,400/dlar x US$30.000,00 = R$72.000,00
resultado geral
R$6.660,00 + R$72.000,00 = R$78.660,00
taxa de cmbio da operao
R$78.660,00/US$30.000,00 = R$2,622/dlar
Caso ocorresse alta na taxa cambial, o resultado do mercado futuro para o exportador seria negativo e, ao mesmo
tempo, o resultado da exportao seria maior; no entanto, o resultado geral seria o mesmo, mantendo, assim, a taxa de
cmbio da operao. O inverso ocorreria para o importador. Portanto, para ambas as partes, as cotaes do dlar foram
prefixadas, contendo perdas de preo em suas operaes comercias.

COMO ATUAM OS ARBITRADORES

Toma-se como exemplo um ativo financeiro puro, ou seja, cujo nico custo de carregamento seja a taxa de juro. Para que
no haja oportunidade de arbitragem, o preo futuro desse ativo dever ser o resultado da seguinte expresso:
PV = PV (1 + i)n
Qualquer desequilbrio nessa relao gerar oportunidade de arbitragem. A atuao dos arbitradores far com que a
relao anterior seja restabelecida, tal como no quadro a seguir.
n n n
PF<PVx(1+i) PF=PVx(1+i) PF>PVx(1+i)

Vender o ativo no mercado a vista Tomar dinheiro emprestado taxa


pelo preo PV. i pelo perodo n.
No h oportunidade de
Aplicar dinheiro da venda a taxa i Comprar o ativo no mercado a
arbitragem.
pelo perodo n. vista pelo preo PV.

Comprar futuro pelo preo PF. Vender futuro pelo preo PF.

BASE

Outro aspecto relevante que se deve conhecer que a diferena entre o preo a vista e o futuro conhecida como base
e que, medida que se aproxima a data de vencimento do contrato, o preo a vista e o futuro comeam a convergir.
Na data de vencimento, sero iguais. Isso fundamental, uma vez que, sem essa convergncia, no h nenhum sentido
para a existncia de qualquer contrato futuro, dado que o hedge no ser possvel.
So dois os motivos que fazem com que haja convergncia de preos:
possibilidade de haver liquidao por entrega da mercadoria ou do ativo. Quando a liquidao por entrega apresenta
altos custos ou impossibilidade de transferncia, a liquidao financeira pode ser utilizada, desde que os preos a vista
sejam consistentes;
arbitragem entre os preos a vista e futuro.
O preo futuro e o preo a vista tendem a convergir para a mesma direo, embora no necessariamente na mes-
ma ordem de grandeza e de tempo, pois expectativas diferentes podem afetar cada um dos preos de modo dife-
rente. A base tende a zero medida que se aproxima a data de vencimento do contrato. No h oportunidade de
arbitragem.

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No caso do produtor que comercializa fora do local de formao de preo do derivativo operado na BM&FBOVESPA,
para identificar o diferencial de base entre as duas praas, so necessrios o histrico dos preos por ele praticado em
sua regio e as cotaes do mercado futuro em seus respectivos vencimentos.
Supondo que a mdia encontrada desse diferencial seja de R$1,00, com oscilao entre mais ou menos R$0,20 (desvio-
-padro), o produtor dever considerar que o valor negociado no mercado local ser, no pior caso, R$1,20 (base + risco
de base) abaixo da cotao negociada em bolsa, conforme o preo estabelecido no incio da operao.
Exemplo
Suponha um produtor de milho em Campos Novos (SC) que queira proteger o preo de sua prxima colheita no merca-
do futuro da BM&FBOVESPA, o qual reflete as negociaes em Campinas (SP). Ao fazer um comparativo dos histricos
de preo, voc observa que o preo em Campos Novos apresenta cotao mdia de R$1,70/saca abaixo da cotao ne-
gociada na BM&FBOVESPA (base), podendo variar em R$0,99/saca para mais ou para menos (risco de base).
BM&FBOVESPA vencimento maro/XX: R$20,00/saca
Base calculada: R$/saca 1,70, com desvio de R$0,99/saca
Preo de hedge:
mnimo: R$20,00 R$1,70 R$0,99 = R$17,31/saca
mximo: R$20,00 R$1,70 + R$0,99 = R$19,29/saca
Preo mnimo gerencial: R$17,31/saca
Destaca-se que o preo de R$17,31/saca seria a pior hiptese a ser considerada, uma vez que esse preo calculado de
acordo com a base mdia apresentada no histrico e a maior variao negativa em relao mdia.
Concluso: dessa maneira, ao negociar na BM&FBOVESPA o vencimento maro/XX cotao de R$20,00/saca, o produ-
tor asseguraria um preo, no pior dos casos, de R$17,31/ saca.

112 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.5 MERCADO DE OPES: CARACTERSTICAS E FUNES

Atualmente, h opes negociadas sobre uma infinidade de ativos e bens, como aes de uma empresa, ndices de preos,
contratos futuros, ttulos do Tesouro Nacional e mercadorias. As opes so negociadas tanto em bolsa quanto no balco.
Pode-se definir opo como o direito de comprar ou de vender certa quantidade de um bem ou ativo, por preo deter-
minado, para exerc-lo em data futura prefixada. Devido a sua relativa complexidade, o mercado de opes apresenta
vocabulrio todo particular, que visa representar as caractersticas de cada opo. Por esse motivo, voc deve conhecer
alguns termos importantes:
ativo-objeto: o bem, mercadoria ou ativo que se est negociando;
titular: o comprador da opo, aquele que adquire os direitos de comprar ou de vender a opo;
lanador: o vendedor da opo, aquele que cede os direitos ao titular, assumindo a obrigao de comprar ou de
vender o objeto da opo;
prmio: o valor pago pelo titular ao lanador da opo para ter direito de comprar ou de vender o objeto da opo;
preo de exerccio: preo pelo qual o titular pode exercer seu direito;
data de exerccio: ltimo dia no qual o titular pode exercer seu direito de comprar ou de vender, conhecido como
data de vencimento da opo.

TIPOS DE OPES

Opo de compra (ou call): o titular/comprador adquire o direito de comprar o ativo-objeto do contrato, mas no a
obrigao, por preo fixo (preo de exerccio), em data futura acordada pelas partes (data de exerccio ou vencimento).
Para obter o direito de comprar, paga ao lanador/vendedor um valor chamado de prmio.
Opo de venda (ou put): o titular adquire o direito de vender o objeto do contrato, mas no a obrigao, por preo
fixo (preo de exerccio), em data futura acordada pelas partes (data de exerccio ou de vencimento). Para ceder o di-
reito de venda ao titular/comprador, o lanador/vendedor recebe um valor chamado de prmio.

POSIO CALL PUT

Direito, mas no h obrigao de Direito, mas no h obrigao de


Titular/comprador
comprar vender

Lanador/vendedor Obrigao de vender Obrigao de comprar

CLASSIFICAES DO MODELO
Modelo americano: a opo pode ser exercida a qualquer momento, at a data de vencimento acordada entre as partes.
Na BM&FBOVESPA, o exerccio pode ocorrer a partir do dia seguinte ao da abertura da posio at a data de vencimento
acordada entre as partes.
Modelo europeu: a opo somente pode ser exercida na data de vencimento acordada entre as partes.
Modelo asitico: quando o direito se refere a uma mdia de preos durante certo perodo. Por exemplo: um banco
pode vender a uma empresa importadora o direito de comprar dlares a um preo mdio observado em determinado
perodo (ou em um nmero preestabelecido de operaes de cmbio).

CLASSIFICAES DO OBJETO

Opo sobre mercadoria a vista ou disponvel: quando o objeto da opo um ativo ou uma mercadoria negociada
no mercado a vista.
Opo sobre contrato futuro: quando o objeto da opo o contrato futuro.
Opo sobre contrato a termo: quando o objeto da opo um contrato a termo.

113 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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OPO DE COMPRA TITULAR E LANADOR
TITULAR DE OPO DE COMPRA

O titular acredita que o preo a vista do ativo-objeto (PV) vai subir e que, na data de vencimento, ser maior que o preo
de exerccio (PE) mais o prmio pago. Caso isso ocorra, exercer seu direito de compr-lo pelo preo de exerccio, quan-
do poder vend-lo por preo maior no mercado a vista, obtendo lucro na operao.
Observe que, se o preo a vista atingir 125, exercer seu direito de comprar por 100 e vender o ativo-objeto no mer-
cado a vista por 125, obtendo lucro de 25 (125 100). Como ele gastou 10 com o prmio, seu lucro lquido ser de 15.

Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando se acredita no movimento de alta de preos, pois a posio em opo de compra representa uma posio altista.
Quais so suas caractersticas?
Essa operao apresenta prejuzo limitado ao prmio pago pelo titular da opo, ou seja, seu risco est limitado ao
prmio da opo. Os lucros, porm, so ilimitados, uma vez que, quanto mais o preo a vista (PV) subir alm do nvel
determinado por PE + prmio, maior ser o ganho do titular da opo.

LANADOR DE OPO DE COMPRA

A expectativa do vendedor, evidentemente, oposta do comprador. O vendedor acredita que o preo a vista do ativo-
-objeto (PV) no vai subir e que, na data de vencimento, no ser maior que o preo de exerccio (PE) mais o prmio (PR).

114 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Desta forma, seu ganho ser o valor do prmio da opo que foi pago pelo titular da mesma. Por outro lado, se o preo
a vista subir e alcanar valores maiores que PE + PR, o vendedor poder ser exercido e ter prejuzo.

Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando a expectativa for de queda para os preos do ativo-objeto, pois esta uma posio baixista.
Quais so suas caractersticas?
Essa operao tem prejuzo ilimitado para o lanador. Quanto mais o preo a vista subir para alm do nvel determi-
nado por PE + prmio, maior ser a perda para o lanador da opo.

OPO DE VENDA TITULAR E LANADOR

TITULAR DE OPO DE VENDA

O comprador da put acredita que o preo a vista do ativo-objeto (PV) vai cair e que, na data de vencimento, ser menor
que o preo de exerccio (PE) menos o prmio pago (PR). Caso isso ocorra, exercer seu direito de vender pelo preo de
exerccio e recomprar o ativo-objeto pelo preo menor no mercado a vista, obtendo lucro na operao.
Observe que, se o preo a vista atingir 50, exercer seu direito de vender o ativo-objeto por 100 e o recomprar no mer-
cado a vista por 50, obtendo lucro de 50 (100 50). Como ele gastou 10 com o prmio, seu lucro lquido ser de 40.

Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando a expectativa for de queda para os preos do ativo-objeto, pois esta tambm uma posio baixista.
Quais so suas caractersticas?
Essa operao apresenta prejuzo limitado ao prmio pago pelo titular da opo, ou seja, seu risco est limitado ao
prmio da opo. Os lucros, contudo, so ilimitados, uma vez que, quanto mais o preo a vista (PV) cair alm do nvel
determinado por PE prmio, maior ser o ganho do titular da opo.

115 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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LANADOR DE OPO DE VENDA

O lanador da put acredita que o preo a vista do ativo-objeto (PV) vai subir e que, na data de vencimento, ser maior
que o preo de exerccio (PE) menos o prmio (PR). Caso isso ocorra, ficar com o valor do prmio pago pelo titular da
opo. Por outro lado, se o preo a vista cair e alcanar valores menores que o PR, poder ser exercido.

Importante
Quando se deve usar esse tipo de operao?
Quando a expectativa for de elevao ou estabilidade para os preos do ativo-objeto, pois esta uma posio altista.
Quais so suas caractersticas?
Essa operao apresenta prejuzo ilimitado para o lanador. Quanto mais o preo a vista cair para nveis inferiores a
PE prmio, maior ser a perda para o lanador da opo. Seu lucro limitado ao prmio recebido do titular da opo.

116 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.6 FORMAO DO PREO DE UMA OPO

Ao analisar o valor de uma opo verifica-se que ele formado por duas partes. Por se tratar de um direito (de compra
ou venda) que poder ser exercido em determinado prazo ou data, a opo pode ter valor em funo da alternativa ime-
diata de exerccio ou pela possibilidade de vir a ser exercida posteriormente. Isso nos leva a distinguir valor intrnseco
do valor tempo.

EXEMPLO PARA UMA OPO DE COMPRA


Apenas para ilustrar o conceito, imaginemos que seja possvel a negociao de uma opo no prprio dia de seu
vencimento (na BM&FBOVESPA esta operao no mais permitida). Nesse dia, o valor de uma opo de compra ser
maior ou igual diferena entre o preo do ativo-objeto ou ativo subjacente (S) e o preo de exerccio/strike (K), diferen-
a que recebe o nome de valor intrnseco.
Ningum estaria disposto a vender o direito de comprar a ao da empresa XPTO (isto , vender uma call) a R$30,00 por
menos de R$2,00, caso o ativo-objeto estivesse sendo negociado a R$32,00.
Nota-se que o valor intrnseco de uma call zero (quando S K) ou qualquer valor positivo (quando S > K).
Antes do vencimento, pode-se aproximar o clculo do valor intrnseco pela diferena entre o preo do ativo-objeto e o valor
presente do preo de exerccio (usando-se a taxa de juro (i) relevante do mercado no perodo de (n) dias at o vencimento).
necessrio salientar que, antes do vencimento, em situao semelhante ao do exemplo anterior (preo do subjacente
a R$32,00), a opo seguramente ser negociada por um valor maior, por exemplo, a R$2,40.
O que exceder o valor intrnseco de R$2,00 denominado de valor extrnseco ou valor tempo. Esse valor demonstra a
possibilidade de a opo se tornar ainda mais rentvel caso o ativo subjacente aumente seu preo.

EXEMPLO PARA UMA OPO DE VENDA


Quando se trata de opes de venda, no dia do vencimento, o valor intrnseco definido pela diferena entre preo de
exerccio e preo do ativo-objeto da opo. Com anterioridade a essa data, deve-se computar a diferena entre o valor
presente do preo de exerccio e o preo do ativo-objeto. Deve-se atentar tambm que, o valor intrnseco de uma put
zero (caso S K) ou qualquer valor positivo (se S < K).
No caso em que o preo do ativo-objeto, na data do vencimento igual a R$27,40, observe-se que, nesse dia, o menor
preo possvel de uma put com preo de exerccio de R$30,00 seria R$2,60.
Antes do vencimento, nas mesmas condies de taxa de juro consideradas para a call (16% ao ano), a put ter um valor
intrnseco de R$2,58. Porm, seguramente ser negociada por um valor superior. Como antes, o que exceder o valor
intrnseco ser o valor tempo da put.
sempre importante recordar que as motivaes de hedgers e especuladores para utilizar opes esto fortemente
ligadas ao comportamento dos fatores que provocam alteraes no prmio das opes. Contudo, independentemente
do tipo de opo que esteja sendo negociada, deve-se lembrar que:
as opes so, em essncia, instrumentos de hedge;
as opes podem ser usadas, em alguns casos, como instrumentos para realizar investimentos alavancados;
as opes podem ser utilizadas tambm como instrumentos para arbitrar taxas de juro entre diferentes mercados;
em qualquer um dos casos acima, de extrema importncia identificar quando uma opo est barata ou cara para
traar a estratgia e torn-la rentvel.
Uma das perguntas mais frequentemente formuladas por quem se depara pela primeira vez com a informao sobre
preos das opes negociadas em bolsa : como que foram definidas as cotaes registradas?
A primeira e mais intuitiva resposta correta : as foras de oferta e demanda determinam o valor de mercado de uma
opo. Em mercados competitivos com liquidez razovel, compradores procuram pagar o prmio mnimo necessrio
para ter a cobertura de preos proporcionada por uma opo, enquanto os vendedores tentam obter o maior retorno
possvel para assumir o risco do hedge.

117 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Todavia, para formular suas ofertas, os investidores procuram identificar um padro ou um benchmark que possa ser
entendido como o prmio justo, como usualmente referido na literatura. Essa identificao feita por meio de mo-
delos probabilsticos, que incorporam todos os elementos que podem afetar uma opo para determinar o preo justo.
Embora no haja uma resposta nica para o problema, alguns modelos tm maior aceitao entre os operadores e es-
tudiosos do assunto.
Entre os modelos de apreamento de opes mais usados no mercado financeiro brasileiro se destacam os desenvolvi-
dos por Black-Scholes (1973), Cox & Rubinstein (1985) e Hull & White (1990).
Do ponto de vista prtico, os investidores procuram identificar o preo justo de uma opo para compr-la sempre que
o preo de mercado seja inferior; ou vend-la, em caso contrrio. Devido rpida difuso de informaes, supe-se que
o investimento feito em grande volume, proporcionando lucro quase instantaneamente, at que a prpria presso
dos arbitradores leve o preo de mercado para um nvel prximo do preo justo.
Em linhas gerais, a ao da oferta e demanda com referncia a um preo justo pode ser adotada como explicao geral
da formao de preos das opes. Na prtica, nem sempre verificada essa relao entre prmio justo e prmio de
mercado: uma informao imperfeita ou uma avaliao diferenciada feita pelos participantes do mercado podem expli-
car as diferenas e sua persistncia no tempo.
importante, ento, conhecer em detalhe os fatores que afetam o prmio de uma opo. Isso permitir entender como
cada uma das variveis faz parte dos modelos de avaliao de prmios das opes e como contribuem para a determi-
nao do valor intrnseco e valor tempo.

PRMIO, PREO DE EXERCCIO E PREO DO ATIVO-OBJETO

A observao da frmula de clculo do valor intrnseco permite, de maneira um tanto intuitiva, identificar alguns dos
fatores que estaro determinando o prmio de uma opo. Comearemos com a relao existente entre o preo de
exerccio e o preo do ativo-objeto.
Calls

Quanto maior S, maior ser o prmio. Quanto maior K, menor ser o prmio.
Puts
Quanto maior S, menor ser o prmio. Quanto maior K, maior ser o prmio.
Em primeiro lugar, nas opes de compra, para um dado preo de exerccio (100), quanto maior o preo do ativo-objeto
(se superior a K), maior ser o prmio. Observe:


Dado certo preo do ativo-objeto (125), quanto maior o preo de exerccio, menor ser o prmio. Verifique:

Importante
O direito de comprar a um preo mais alto claramente vale menos do que o direito de comprar a um preo menor.

Nas opes de venda, para um dado preo de exerccio (100), quanto maior o preo do ativo-objeto (se inferior a K),
menor ser o prmio. Veja:


Dado certo preo do ativo-objeto (75), quanto maior o preo de exerccio, maior tambm ser o prmio. Observe:

118 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Importante
O direito de vender a um preo mais alto claramente vale mais do que o direito de vender a um preo menor.

PRMIO, TEMPO E VOLATILIDADE


Agora, considerando fixos o preo do ativo-objeto, o de exerccio e a taxa de juro (i), conclui-se facilmente que, nas op-
es de compra, quanto maior o tempo (n = 2; 3) at o vencimento, maior ser o prmio. Verifique isso abaixo:


Em um perodo de tempo maior, pode-se esperar que a probabilidade de a opo ser exercida seja maior. Se o prmio
incorporar avaliao dessa probabilidade, pode-se concluir que quanto maior o prazo at o vencimento de uma opo,
maior ser o prmio exigido pelo vendedor.
Para as opes de compra mostra-se, intuitivamente, que h uma relao direta entre prazo da opo e volatilidade do
ativo-objeto, porm, no se pode concluir a mesma coisa em relao s opes de venda.
Nas puts, aplica-se tambm a relao direta da varivel probabilidade de exerccio. Isto , parece claro que quanto
maior a variabilidade do preo do ativo-objeto e quanto maior o tempo at o exerccio, maior ser o prmio das opes,
pois o exerccio mais provvel. Porm, ao examinar a varivel tempo, na frmula do valor intrnseco de uma put, chega-
se a outra concluso. Veja abaixo:


Assim, para as puts, a elevao do prazo gera, por um lado, maior incerteza do preo, contribuindo para aumento do
prmio. Por outro lado, existe reduo do valor presente do preo de exerccio, diminuindo o prmio. Portanto, no
possvel encontrar uma relao nica entre prmio de puts europeias e o prazo. Note que, no caso de opes de venda
americanas, a possibilidade de exerccio em qualquer momento elimina o impacto da reduo do valor presente do
preo de exerccio com a elevao do prazo. Com isso, nesse caso, com aumento do prazo, o prmio das puts americanas
se eleva.

PRMIO E TAXA DE JURO


Um aumento na taxa de juro, supondo que todas as outras variveis no se alteram, produzir efeitos diferentes em calls
e puts dependendo do tipo de ativo-objeto da opo. No caso de opes sobre disponvel, espera-se uma relao direta
entre variao da taxa de juro e prmio das calls; e indireta com o prmio das puts.
Considerando as opes sobre disponvel, observa-se nas calls (quando a taxa de juro aumenta de 10% para 15% no
perodo):

Enquanto nas puts (quando a taxa de juro aumenta 10% para 15% no perodo):

Ao considerar que a taxa de juro se constitui do custo de oportunidade de adquirir e carregar o ativo no mercado spot,
uma elevao de tal taxa leva a um aumento no prmio da call (torna-se mais interessante comprar uma opo de com-
pra ao invs de adquirir o ativo-objeto, dado que o menor dispndio desta primeira alternativa). Para a opo de venda,
raciocnio inverso deve ser feito.
Finalmente, considerando as opes sobre contratos futuros (ou sobre ativos que rendem juros), uma variao da taxa
de juro pode provocar efeitos incertos ou um resultado de somatrio dos efeitos sobre:
o prprio preo do ativo-objeto (a cotao do futuro varia em relao direta com as variaes das taxas de juro);

119 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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o clculo do valor intrnseco (determinado pela diferena entre S e o valor presente de K) que mostra uma relao in-
direta nas puts e direta nas calls.
No entanto, considerando a alavancagem, pode-se afirmar que o prmio das opes sobre futuros sempre vai variar
de maneira inversa com a taxa de juro. Se a taxa de juro aumentar, investimentos em renda fixa se tornam mais atrativos
forando diminuio no prmio da opo.
Alavancagem: a qualidade dos investimentos que define a relao existente entre valor investido e retorno. Entre dois
investimentos do mesmo valor e prazo de maturao, mais alavancado aquele que proporciona rendimento maior.
Considere, por exemplo, um cenrio com expectativa de alta em um contrato futuro e de alta da taxa de juro. Nesse caso,
ser prefervel investir os fundos disponveis em ttulos de renda fixa e assumir posio comprada no mercado futuro
(que no exigem desencaixe) antes de destinar parte desses fundos compra de uma call sobre aquele contrato futuro.
A compra da opo s acontecer se seu prmio diminuir (em relao ao prmio que vigorava antes da alta dos juros).

PARIDADE PUTCALL

Qual a relao existente entre o valor de um direito de compra e o de um direito de venda semelhante? De maneira in-
tuitiva e pensando em um nico produto, para o qual existe um mercado de opes de compra e de venda, procuramos
aqui a relao entre:
valor do direito de comprar o ativo a determinado preo quando se dispe de um montante de dinheiro;
valor do direito de vend-lo a determinado preo quando se dispe do prprio produto.
A relao denominada paridade putcall mostra que o valor de uma call europeia pode ser deduzido do valor de uma
put europeia, tendo ambas as duas os mesmos preos de exerccio e datas de vencimento iguais:

onde:
C = prmio da call
p = prmio da put
ST = preo do ativo-objeto
K = preo de exerccio
r = taxa de juro livre de risco
T = prazo para o vencimento

Importante
Se a relao entre c e p no ocorrer, existir oportunidade de arbitragem.

120 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.7 SWAP: CARACTERSTICAS E FUNES

Swap consiste em um acordo entre duas partes para troca de risco de uma posio ativa (credora) ou passiva (devedora),
em data futura, conforme critrios preestabelecidos. As trocas (swaps) mais comuns so as de taxas de juro, moedas e
commodities.
No mercado de swap, voc negocia a troca de rentabilidade entre dois bens (mercadorias ou ativos financeiros), a partir
da aplicao da rentabilidade de ambos a um valor em reais. Por exemplo: swap de ouro Ibovespa.

Se, no vencimento do contrato, a valorizao do ouro for inferior variao do Ibovespa negociada entre as partes, re-
ceber a diferena a parte que comprou Ibovespa e vendeu ouro. Nesse exemplo, ser a instituio A. Se a rentabilidade
do ouro for superior variao do Ibovespa, receber a diferena a parte que comprou ouro e vendeu Ibovespa. No caso,
a instituio B.
Considere o exemplo de um swap muito comum no mercado brasileiro: dlar taxa pr. Sua forma de cotao a di-
ferena entre a taxa de juro domstica e a variao cambial o cupom cambial. O valor dos indexadores incide sobre o
valor de referncia comum acordado entre as partes.

Se, no vencimento do contrato, a valorizao do dlar for inferior variao da taxa prefixada negociada entre as partes,
receber a diferena a parte que comprou taxa prefixada e vendeu dlar. Nesse exemplo, ser a instituio A.
Exemplo
Imagine que a empresa GHY possui ativo de R$10.000.000,00 prefixado a 17% ao ano para receber em 21 dias teis e
que quer transformar seu indexador em dlar + 10% sem movimentao de caixa. Para isso, contrata um swap, ficando
ativo em dlar + 10% e passivo em 17%, ao mesmo tempo em que o banco X, que negociou o swap com a empresa, fica
ativo a uma taxa prefixada em 17% ao ano e passivo em dlar + 10% ao ano.
A empresa GHY est exposta ao risco de alta na taxa de juro prefixada no swap. No vencimento do contrato, sero apli-
cadas as variaes dos indexadores sobre o valor referencial, conforme demonstrado a seguir. Suponha que, no perodo,
a variao do cmbio foi de 2%.
Posio original: ativo em taxa pr 10.000.000,00 (17/100 + 1)21/252 = R$10.131.696,11
Swap passivo em taxa pr 10.000.000,00 (17/100 + 1)21/252 = R$10.131.696,11
Ativo em dlar 10.000.000,00 1,02 [(10/100 30/360) + 1] = R$10.285.000,00
Pode-se concluir que a empresa GHY receber do banco X o valor lquido de R$153.303,89 (resultado de R$10.285.000,00
R$10.131.696,00), pois a variao cambial mais 10% menor dos 17% estipulado pela taxa pr.

121 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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CONCEITOS BSICOS

A palavra swap significa troca, ou seja, ao fazer uso de um contrato de swap as contrapartes trocam fluxo de caixa ba-
seado em prazo, valor de referncia e variveis. na regra da formao de parmetros que ocorre a valorizao de um
contrato de swap.
Os swaps so contratos negociados no mercado de balco, no so padronizados e os tipos mais comuns so os swaps
de taxa de juro. Por serem negociados em balco, no existe a possibilidade de transferir posio a outro participante,
o que obriga o agente a carreg-la at o vencimento. Nos swaps, como nos contratos a termo, no h desembolso de
recursos durante sua vigncia (ajustes dirios). A liquidao essencialmente financeira e feita pela diferena entre os
fluxos no vencimento.

Importante
Contraparte: participante que negocia o swap.
Varivel: preo ou taxa que ser apurada ao longo de um perodo para valorizar o parmetro.
Valor de referncia: valor inicial sobre o qual incidir a valorizao do parmetro. Pode ser chamado de principal ou
notional.
Parmetros: frmulas para clculo dos fluxos; formam o conjunto de informaes responsveis pela valorizao do
contrato.
Prazo: perodo de durao do contrato de swap.

Voc deve ter observado que uma operao de swap muito semelhante a uma operao a termo, o que dificulta a
intercambialidade e aponta baixa liquidez nos contratos menos comuns.
Outra caracterstica importante que no existe fluxo de caixa durante a existncia do swap. No mercado brasileiro, os
swaps mais encontrados so os de taxa de juro.
Os contratos de swap possuem caractersticas operacionais que os diferenciam dos derivativos negociados em bolsa.
Por serem negociados em mercado de balco e serem do tipo taylor made, em geral, no existe a possibilidade de
transferir a posio para outro agente, o que obriga as instituies a carregarem todas as posies at o seu vencimento
(exceto nos casos em que as contrapartes concordem em realizar a liquidao antecipada).
Em grande parte desses contratos, no h nenhum desembolso de recursos no incio da operao, sendo que a liquida-
o essencialmente financeira, feita pela diferena dos fluxos no vencimento da operao, podendo ser antecipado,
havendo a respectiva anuncia entre as partes. Com isso, os riscos so concentrados, em geral, no vencimento da ope-
rao, criando o chamado risco de crdito.
Alm desse tipo de risco, os agentes ainda enfrentam o risco de mercado definido como o grau de incerteza quanto aos
resultados futuros de uma operao como decorrncia da variao do preo do produto negociado.

PARTICIPANTES DO MERCADO DE SWAP


Desse mercado participam, principalmente, as instituies financeiras, as quais, de acordo com a legislao brasileira,
devem estar sempre em uma das pontas do swap; e seus respectivos clientes, que podem ser outras instituies finan-
ceiras, pessoas fsicas ou empresas no financeiras, que utilizam esse instrumento para gerenciar os riscos embutidos
em suas posies, reduzir o custo de captao de fundos, especular sobre os movimentos do mercado ou proteger-se
da oscilao das variveis sobre outro contrato de swap.
Existem ainda dois outros agentes: o swap broker e o swap dealer. O swap broker identifica e localiza as duas partes que
firmam o compromisso no swap. O swap dealer o agente que se posiciona em uma das pontas de um swap quando
surge o interesse de uma instituio pelo contrato, at que ele mesmo encontre outra instituio que queira ser a con-
traparte em seu lugar.
Vale ainda mencionar os agentes reguladores que participam desse mercado. No mercado brasileiro, existe a obrigato-
riedade de registro do contrato, por resoluo do CMN, em sistemas de registros devidamente autorizados pelo Banco
Central ou pela CVM um deles o Sistema de Registro de Operaes do Mercado de Balco da BM&FBOVESPA.

122 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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TIPOS DE SWAP

Swap de taxa de juro: contrato em que as contrapartes trocam indexadores associados aos seus ativos ou passivos e
que uma das variveis a taxa de juro. Exemplos:
swap taxa de DI x dlar: trocam-se fluxos de caixa indexados ao DI por fluxos indexados variao cambial mais
uma taxa de juro negociada entre as partes.
swap pr x taxa de DI: trocam-se fluxos de caixa indexados a uma taxa prefixada por fluxos indexados taxa de DI.
Swap de moeda: contrato em que se troca o principal e os juros em uma moeda pelo principal mais os juros em outra
moeda. Exemplo:
swap fixed-for-fixed de dlar x libra esterlina: trocam-se os montantes iniciais em dlares e em libras. Durante o
contrato, so feitos pagamentos de juros a uma taxa prefixada para cada moeda.
Swap de ndices: contrato em que se trocam fluxos, sendo um deles associado ao retorno de um ndice de preos
(como IGP-M, IPC-Fipe, INPC) ou de um ndice de aes (Ibovespa, IBrX-50). Exemplo:
swap Ibovespa taxa de DI: trocam-se fluxos de caixa indexados ao retorno do Ibovespa mais uma taxa de juro ne-
gociada entre as partes por fluxos indexados a uma variao ao DI, ou vice-versa.
Swap de commodities: contrato por meio do qual duas instituies trocam fluxos associados variao de cotaes
de commodities.
Veja, a seguir, quadro que resume as diferenas entre os contratos derivativos negociados no mercado financeiro.

Principais caractersticas dos contratos a termo, futuro, de opo e de swap

Mercado a termo Mercado futuro Mercado de opes Swap


Comprador paga para ter o As partes se
Comprador e vendedor so obrigados a direito de comprar (vender) obrigam a trocar o
Natureza do comprar ou a vender certa quantidade de e vendedor fica obrigado resultado lquido
contrato uma commodity a determinado preo e em a vender (comprar) se a das diferenas
determinada data futura. contraparte exercer seu entre dois fluxos de
direito. rendimentos .
Preos so
Preos so Admite negociao em Preos so
Mtodo de determinados em
determinados entre prego de bolsa ou no negociados entre as
negociao prego em uma
as partes. mercado de balco. partes.
bolsa de futuros.
Itens do
Negociveis. Padronizados. Geralmente padronizado. Negociveis.
contrato
Assumido pela
contraparte ou por Existncia de um sistema Existe a opo de
Existncia de um
Riscos meio da central de garantias para opes ter um sistema de
sistema de garantias.
contraparte da negociadas em bolsas. garantias.
BM&FBOVESPA.
Comprador e
vendedor depositam
Dependente das Somente o vendedor
margem de garantia Dependente das
relaes de crdito (chamado lanador)
Depsito de em bolsa. As variaes relaes de crdito
entre as partes. obrigado a depositar
segurana dirias de preos so entre o comprador e
Inexiste mecanismo margem de garantia. Mas
compensadas no dia o vendedor.
de ajuste dirio. no h ajustes dirios.
seguinte pelo ajuste
dirio.

123 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Mercado a termo Mercado futuro Mercado de opes Swap


Impossibilidade de
encerrar a posio Em geral, no existe
Intercambialidade de Intercambialidade de
Posies antes da data da intercambialidade de
posies. posies.
liquidao do posies.
contrato.
Leis comerciais e CVM e CVM e
CVM e autorregulao
Regulao autoregulao das autorregulao autorregulao
das bolsas.
cmaras de registro. das bolsas. das bolsas.

124 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.8 CONTRATOS DERIVATIVOS NEGOCIADOS NA BM&FBOVESPA

No segmento Bovespa, existem duas formas principais de negociao no mercado de derivativos de aes: termo e
opes.
No segmento BM&F, existem quatro modalidades principais de contratos derivativos: derivativos de ndice de aes,
derivativos de taxa de cmbio, derivativos de taxa de juro e derivativos de commodities.
No mercado de derivativos, assim como no mercado a vista, a liquidao realizada no mbito da Cmara da
BM&FBOVESPA que atua como contraparte central. Aps os operadores terem fechado um negcio, necessrio com-
plet-lo identificando as partes, promovendo a efetiva liquidao financeira (pagamento) dos valores envolvidos e a
transferncia das aes para o novo titular.

CDIGO DE NEGOCIAO

O cdigo de negociao das opes descrevem importantes parmetros do ativo negociado e h diferenas entre os
cdigos de negociao das opes do segmento Bovespa e do segmento BM&F.
Abaixo se apresenta um detalhamento do que representa cada parmetro para as opes sobre aes, negociadas no
segmento Bovespa. Posteriormente, sero demonstrados os parmetros das opes negociadas no segmento BM&F e
poder ser observada a diferena entre eles, representando caractersticas especficas de cada mercado.

Cdigo de Negociao de Opes Segmento Bovespa

Cdigo de negociao Descrio


Opo de compra de aes da Petrobras PN para janeiro com preo de exerccio de
PETRA20
R$20,00 por ao
Opo de venda de aes da BM&FBOVESPA ON para janeiro com preo de
BVMFM12
exerccio de R$12,00 por ao.

125 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Cdigo de Negociao de Opes Segmento BM&F

Cdigo de negociao Descrio

Opo de compra sobre dlar comercial; vencimento em abril de 2009;


DOLJ09C001550
preo de exerccio de R$/US$1.550,00

Opo de venda sobre o futuro do ndice Bovespa; vencimento em abril de 2009;


INEJ09P028000
preo de exerccio 28.000 pontos

Opo de compra sobre DI de 1 dia srie tipo 2; vencimento julho de 2009;


D12N09C000900
preo de exerccio 9,00 pontos de taxa

Opo de venda sobre futuro do boi gordo; vencimento em maio de 2009;


BGIK09P006000
preo de execcio R$60,00 por arroba

Opo de compra sobre futuro de caf arbica; vencimento em agosto de 2009;


ICFU09C012500
preo de exerccio 60kg/US$125

126 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Cdigo de Negociao

Segmento Bovespa Segmento BM&F


CALL PUT CALL (OPC)
Tipo da Opo Tipo da Opo
(OPC) (OPV) e PUT (OPV)
JANEIRO A M JANEIRO F

FEVEREIRO B N FEVEREIRO G

MARO C O MARO H

ABRIL D P ABRIL J

MAIO E Q MAIO K

JUNHO F R JUNHO M

JULHO G S JULHO N

AGOSTO H T AGOSTO Q

SETEMBRO I U SETEMBRO U

OUTUBRO J V OUTUBRO V

NOVEMBRO K W NOVEMBRO X

DEZEMBRO L X DEZEMBRO Z

Observe que os cdigos dos meses de vencimento tambm so diferentes entre os segmentos de negociao BM&F
e Bovespa.

127 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.9 DERIVATIVOS DO MERCADO DE AES

Todas as aes negociadas na BM&FBOVESPA podem ser objetos de um contrato a termo. A realizao de um negcio a
termo semelhante de um negcio a vista, necessitando a intermediao de uma instituio participante.
A operao a termo a compra ou a venda de determinada quantidade de aes, a um preo fixado, para liquidao em
data determinada ou a qualquer momento, a critrio do comprador. Os prazos permitidos para negociao a termo so
de, no mnimo, 16 dias e, no mximo, 999 dias corridos.

Importante
Os direitos e proventos distribudos s aes-objeto do contrato a termo pertencem ao comprador e sero recebi-
dos, juntamente com as aes-objeto, na data de liquidao ou segundo normas especficas da BM&FBOVESPA.

Alm do termo tradicional, possvel negociar outras duas modalidades na BM&FBOVESPA:


termo referenciado em dlar, que tem caractersticas idnticas ao termo tradicional em reais, sendo a nica diferena o
fato de que o preo contratado em reais ser referenciado na taxa de cmbio de reais por dlar norte-americano (PTAX800);
termo em pontos, aquele que permite a negociao secundria dos contratos a termo e, cujo valor, para efeito de liquida-
o financeira, ser calculado pela converso do valor dos pontos para a moeda corrente nacional.
A fim de atender demanda dos participantes do mercado, a BM&FBOVESPA passou a oferecer, no mercado a termo do
segmento Bovespa, a operao estruturada Termo com Vista J Registrado (TVR). O objetivo permitir a reverso de uma
operao de compra, registrada no mercado a vista, por operao de compra no mercado a termo. Tal reverso no requer
alterao da alocao do negcio j registrado no mercado a vista, ocorrendo por meio de registro automtico de operao
de natureza inversa.

Importante
O lote-padro e a forma de negociao de cada papel podem ser consultados no site da Bolsa.

Veja no diagrama a seguir, a representao do ciclo de liquidao para as modalidades a vista, termo e opes.

Ciclo de liquidao

Mercado Tipo de operao Dia da liquidao


A termo D+n, o dia do vencimento
Derivativos de aes Opes e futuros D+1
Opes D+1

128 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.10 DERIVATIVOS DE NDICES DE AES

A expectativa de obter um ganho de capital est por trs de toda compra de aes. Todavia, h sempre risco de que a
valorizao esperada da ao no ocorra. Eventos internos ou externos empresa conhecidos como risco no sistem-
tico e sistemtico, respectivamente, afetam o preo da ao.
O risco no sistemtico ou diversificvel depende do comportamento particular de determinada indstria ou empre-
sa. Pode-se dizer que o risco diversificvel a parcela de risco microeconmico no risco total.
O risco sistemtico de uma carteira ou de um ativo corresponde ao risco de mercado, tambm chamado de risco no
diversificvel. Pode-se dizer que o risco no diversificvel a parcela de risco macroeconmico no risco total.
O risco no sistemtico de uma carteira pode ser reduzido por meio da diversificao dos papis que a compem. Na
medida em que aes de vrios setores da economia (por exemplo, de bancos, energia eltrica e minerao) so adi-
cionadas a uma carteira inicialmente formada apenas por aes de uma nica empresa, o risco no sistemtico estar
diminuindo e, bem provavelmente, seu rendimento tambm.
O risco sistemtico depende dos altos e baixos da economia como um todo. tradicionalmente administrado por meio
da escolha do tempo timo para entrar ou sair do mercado. Mas, essa estratgia sofre inmeras restries. Dentre elas,
destacam-se os altos custos de transaes e as possveis quedas (altas) de preos devido s vendas (compras) de lotes
grandes. Os mercados futuros de ndices de aes podem substituir, de modo eficiente, os mtodos tradicionais de re-
duo de risco sistemtico, permitindo a separao do risco de mercado do risco especfico.
Compras e vendas de contratos futuros sobre ndices de aes, que representam carteiras diversificadas (nas que o risco
no sistemtico foi substancialmente reduzido), permitem o hedge contra variaes nas condies de mercado contr-
rias posio assumida no mercado a vista. As condies e procedimentos para realizar o hedge exigem a considerao
de alguns fatores adicionais vinculados ao tipo de ndice e, principalmente, relao existente entre comportamento
do ndice e comportamento da carteira que est sendo protegida.

ESPECIFICAO DO CONTRATO FUTURO DE IBOVESPA

O futuro de Ibovespa o principal derivativo desse complexo. Sua cotao feita em pontos de ndice e os vencimentos
ocorrem bimestralmente, nos meses pares. No dia do vencimento, as posies em aberto so liquidadas por uma ope-
rao de natureza contrria da posio detida (compra ou venda) efetuada automaticamente pela Bolsa e registrada
por um preo mdio apurado no prego do mercado a vista.

FORMAO DOS PREOS FUTUROS

A formao do preo futuro de um ndice de aes tem como base o valor do ndice no mercado a vista capitalizado pela
taxa de juro prefixada em reais, considerando o nmero de dias teis entre a data da operao (t) e a data do vencimen-
to do contrato futuro (T). Ou seja:

onde:
INDT = preo futuro na data T
Ibovespavista = cotao a vista do Ibovespa
pr = taxa de juro prefixada
dut-T = nmero de dias teis entre a data t e a data T
Exemplo
Supondo que o ndice a vista esteja em 35.520 pontos (sendo cada ponto equivalente a R$1,00) e a taxa de juro anual
seja de 15,81%, o preo futuro de um contrato com vencimento em 15 dias teis deveria ser:

129 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Na prtica, entretanto, comum observar cotaes superiores que resulta do clculo apresentado acima. A dificuldade
para realizar as arbitragens por meio da compra (venda) de uma carteira de aes no mercado disponvel e venda (com-
pra) simultnea no mercado futuro (que garantiria a formao do preo futuro) explica essa diferena. Corriqueiramente,
no mercado brasileiro, essa diferena expressa em termos porcentuais (como taxa anual) e recebe o nome de renda
de convenincia ou convenience yield, conceito que prprio dos mercados futuros de commodities (veremos mais
adiante).
As operaes realizadas no mercado futuro de ndice visam minimizar os efeitos negativos no rendimento de uma car-
teira derivado de variaes imprevistas nos preos das aes. Operaes de hedge tambm podem ser feitas quando se
procura fixar antecipadamente o preo de aes que ainda devero ser adquiridas.
Por exemplo, diante da perspectiva de baixa no valor de uma carteira de aes, faz-se um hedge ao vender contratos
futuros de ndice acionrio.
Note que, quando se teme uma queda de preos no mercado de aes, prefervel vender contratos futuros de ndice
a se envolver nos custos de venda dos papis e sua posterior recompra.
Por exemplo, em vez de vender todas as aes das empresas X e Y de uma carteira de n aes e recompr-las aps
a queda esperada, possvel vender contratos futuros de ndice em nmero tal que nos permita ganhar tanto (ou mais)
do que o valor que se perder com as quedas de X e Y.

130 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.11 DERIVATIVOS DE TAXA DE CMBIO

Uma multiplicidade de contratos (de futuros, opes e swaps) sobre moedas e taxas de cmbio, negociados em diversas
bolsas do mundo so os principais instrumentos de gesto de risco de um dos mais importantes segmentos da indstria
de derivativos.
No Brasil, os preges com contratos futuros sobre a taxa de cmbio de reais por dlar comearam, em 1986, na BM&F.
Em 1990, esse contrato transformou-se no contrato futuro sobre a taxa de cmbio do dlar comercial, acompanhan-
do a mudana na poltica cambial implementada pelo Bacen. As especificaes definidas em 1990 so a base do con-
trato atualmente negociado na BM&FBOVESPA e que est referenciado na taxa de cmbio praticada no mercado nico
de cmbio.
Atualmente, a BM&FBOVESPA disponibiliza para negociao contratos futuros de taxa de cmbio de reais por dlar
(incluindo minicontratos), de reais por euro, e de reais por iene, por dlar australiano, por dlar canadense e por peso
mexicano, entre outros.
Tambm so transacionadas opes sobre disponvel e sobre futuro de taxa de cmbio R$/US$ e so registradas opes
flexveis sobre essa taxa. Outros produtos referenciados na taxa de juro em dlares (cupom cambial) tambm esto dis-
ponveis para negociao.
Os mercados de taxa de cmbio na BM&FBOVESPA nunca admitiram a entrega da moeda devido s restries deter-
minadas pelo regime cambial. No Brasil, pessoas fsicas e jurdicas podem comprar e vender moedas estrangeiras li-
vremente desde que essa operao tenha como contraparte instituies autorizadas pelo Banco Central e sempre que
essas operaes sejam legais e devidamente fundamentadas na documentao exigida. Existe tambm impedimento
legal para depsitos em bancos, no Pas, em outras moedas que no seja o real.
Todos os contratos preveem a liquidao financeira determinada por uma cotao mdia e apurada em conformidade
com critrios predefinidos, o que leva a distingui-los de outras formas de negociao, em que h liquidao por entrega
da moeda, se possvel (embora pouco utilizada).

MERCADO DE MOEDAS X MERCADO DE TAXA DE CMBIO

A maior parte dos futuros de moedas negociados no CME Group prev a possibilidade de entrega fsica no vencimento,
embora essa alternativa seja pouco utilizada.

Importante
Contratos futuros de moedas: conhecidos por Forex Futures ou FX Futures (Foreign Exchange Futures), estabelecem
o compromisso de comprar ou vender determinada moeda em uma data especfica no futuro, por um preo previa-
mente determinado.

Em contrapartida, os contratos futuros desse segmento, negociados na BM&FBOVESPA, no admitem a liquidao no


vencimento com entrega fsica de moedas estrangeiras. Mais especificamente, esses derivativos da BM&FBOVESPA so
contratos de taxas de cmbio (de R$/US$; R$/ e de R$/), em que os ajustes dirios e a liquidao no vencimento so feitos
de forma financeira em reais.
O mercado futuro de taxa de cmbio, ao contrrio do mercado futuro de moedas, no negocia a troca futura de uma moe-
da por outra a uma determinada taxa. Transaciona-se, como o nome indica, a taxa de cmbio futura entre duas moedas.

Importante
Objeto de negociao: negocia-se um preo (a cotao do dlar em data futura) e no a moeda (o dlar) para as
operaes com liquidao em dois dias de prazo (D+2, como conhecido no mercado).
Cotao: R$/US$1.000,00 com trs casas decimais que, na forma convencional de apregoamento, equivale a uma
cotao com seis casas decimais.

131 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Exemplo
A liquidao de operaes de exportao e importao usualmente ocorre algum tempo depois de sua contratao, o
que acarreta risco vinculado taxa de cmbio para as partes. Para minimizar esse risco, por exemplo, em fevereiro, um
importador, que precisar adquirir US$2 milhes no final de julho, utiliza o contrato futuro de taxa de cmbio com venci-
mento em agosto. A proteo contra uma alta do dlar realizada com a compra de 40 contratos futuros (US$2 milhes
/US$50 mil) nos preges da BM&FBOVESPA.

AJUSTE DIRIO

O ajuste dirio das posies no mercado futuro de taxa de cmbio R$/US$ obtido de acordo com as frmulas a seguir:
Ajuste no dia da operao (t):
AD = (PAt PO) x M x n
Ajuste das posies em aberto no dia anterior:
AD = (PAt P At-1) x M x n
onde:
AD(t) = valor do ajuste dirio, em R$, em t
PA(t) = preo de ajuste em t, em R$/US$1.000
PO = preo da operao, em R$/US$1.000
n = nmero de contratos
PA (t1) = preo de ajuste do dia anterior, em R$/US$1.000
M = multiplicador do contrato, estabelecido em 50 o multiplicador permite achar o ajuste dirio para o contrato (de
US$50.000) a partir da cotao utilizada (em R$/US$1.000)
Se positivo, o agente comprado (long) recebe ajuste do vendido (short).
Se negativo, o agente comprado (long) paga ajuste do vendido (short).
Note, pelas frmulas, que:
com um aumento da taxa de cmbio (desvalorizao cambial), o agente short paga ajuste dirio para a contraparte;
com uma queda da taxa de cmbio (valorizao cambial), o agente long paga ajuste dirio para a contraparte.

Importante
O preo de ajuste para o primeiro vencimento determinado pela mdia ponderada dos negcios nos ltimos 10
minutos do prego. Para os demais vencimentos os preos de ajuste so calculados da seguinte forma:

onde:
PAdol = preo de ajuste do n-simo vencimento do contrato futuro de dlar na data t;
PADI = preo de ajuste do n-simo vencimento do contrato futuro de DI na data t;
PADDI = preo de ajuste do n-simo vencimento do contrato DDI na data t;
Ptaxt-1 = taxa de cmbio de reais por dlar dos Estados Unidos da Amrica de acordo com a PTAX800 com cotao
de venda divulgada pelo Banco Central do Brasil na data t-1;
DUn = nmero de dias de saque compreendidos entre a data de clculo t e a data do n-simo vencimento do contrato
futuro de DI1;
DCn = nmero de dias corridos compreendidos entre a data de clculo t e a data do n-simo vencimento do Contrato DDI .

132 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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LIQUIDAO NO VENCIMENTO

A qualquer momento, antes do vencimento, os agentes podem liquidar sua posio no mercado futuro ao realizar a
reverso de sua posio.
Reverso: o agente toma uma posio contrria a que detinha no mesmo vencimento e com o mesmo nmero de contratos.
No entanto, tambm h a possibilidade das posies em aberto permanecerem at a data de vencimento do contrato
(aps o ltimo dia de negociao). Nesse caso, a BM&FBOVESPA encerra automaticamente as posies com uma ope-
rao inversa registrada cotao (TC) divulgada pelo Banco Central, pelo mesmo nmero de contratos em aberto
detidos pelo participante.
TC: taxa de cmbio mdia de venda R$/US$, apurada pelo Bacen e divulgada atravs do Sisbacen, transao PTAX800,
opo 5-L (cotao de fechamento), observada no dia til anterior ao dia do vencimento do contrato (isto , no ltimo
dia do ms anterior ao do vencimento) e utilizada com at quatro casas decimais.
Essa operao gerar um ltimo ajuste dirio no dia subsequente sem que seja necessria a troca de moedas.
Exemplo
Considere um especulador, comprado em 100 contratos futuros de taxa de cmbio a R$2.750,000/US$1.000, permanea
at o vencimento do contrato (trs meses depois).
Note que at o ltimo dia de negociao do contrato, o agente acumulou ajustes positivos por total de (2.780,595
2.750,00) 100 50 = R$152,975 mil.
Na data de vencimento, a Bolsa reverte a posio do agente pela PTAX800 de R$2,7806/US$ ou R$2.780,600/US$1.000,
gerando um ltimo ajuste dirio positivo de R$25,00 na posio, que resulta de (R$2.780,595 R$2.780,600) x 50 x 100.

Ajustes dirios da operao do exemplo

AJUSTE DIRIO
DIAS TEIS PREO DE AJUSTE AJUSTE DIRIO
ACUMULADO

62 R$2.747,250 (R$13.750,00) (R$13.750,00)

61 R$2.760,986 R$68.680,00 R$54.930,00

60 R$2.755,464 (R$27.610,00) R$27.320,00

59 R$2.763,731 R$41.335,00 R$68.655,00

... ... ... ...

2 R$2.780,585 ... R$152.925,00

1 R$2.780,595 R$50,00 R$152.975,00

0 R$2.780,600 R$25,00 R$153.000,00

* Dias teis at o vencimento

A tabela mostra os dias iniciais e os finais da operao no mercado futuro. Observe que o ajuste acumulado tambm
pode ser apurado pela diferena entre o preo de abertura da posio (R$2.750,000/US$1.000) e o de liquidao
(R$2.780,600/US$1.000):

(R$2.780,600 R$2.750,000) x 50 x 100 = R$153.000,00

133 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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FORMAO DO PREO FUTURO NO MERCADO DE CMBIO
Embora a determinao do preo no mercado seja resultado da oferta e da demanda para a cotao em uma data de-
terminada, importante ver como ela expressa uma equalizao de juros em reais e dlares.
Sob a ideia de arbitragem entre mercados, a cotao para um vencimento futuro, praticada em um dia qualquer, difere
da cotao a vista por um valor prximo taxa de juro de mercado acumulada no perodo considerado. Isso ocorre pela
possibilidade de o arbitrador:
tomar dinheiro emprestado para comprar dlar no mercado spot (aplic-lo rendendo taxa em dlares) e, simulta-
neamente, vender dlar a futuro, caso a diferena for superior taxa de juro de mercado. O resultado lquido no ven-
cimento (ganho ou perda no mercado futuro, mais venda do dlar e pagamento do emprstimo) ser, nesse caso,
sempre positivo; ou
obter crdito (taxa de juro internacional) para comprar dlares no Exterior e vend-los a vista, para aplicar em ttulos
de renda fixa ( taxa de mercado) e, simultaneamente, comprar dlar a futuro, caso a diferena for inferior taxa de
juro de mercado. O resultado lquido no vencimento (ganho ou perda no mercado futuro, mais resgate da aplicao e
compra do dlar para restabelecer a posio em moeda estrangeira) ser, nesse caso, sempre positivo.
Em ambos os casos, a cotao futura do dlar (Ft) pode ser definida como um quociente de taxas (em reais e em dlares):
Ft = St (1 +iR$) / (1 + iUS$)
onde:
iR$ = taxa de juro em R$
iUS$ = taxa de juro em US$ no mercado brasileiro
St = preo a vista do US$
Observe que h uma relao direta entre a taxa de juro em reais e a cotao da taxa de cmbio futuro e inversa em rela-
o taxa de juro em dlares.
Exemplo: clculo do dlar futuro
Cotao a vista (PTAX800): R$2,6950/US$1,00
Taxa em US$: 5,05% a.a.
Cotao taxa de juro DI 1 futuro (prazo at vencimento: 31 dias corridos): 98.580 pontos
Prazo: 31 dias corridos
O clculo consiste em projetar o dlar a vista pelo cupom cambial (diferena entre taxa em reais e taxa em dlares). Usa-
se a taxa implcita projetada no PU negociado na BM&FBOVESPA como taxa em reais. Cada um dos negcios estabele-
cidos em prego sob a forma de taxa de juro transformado para PU (preo unitrio), que nada mais do que o valor
presente de um ttulo em pontos descontados pela taxa de juro negociada no prego.
Logo, o clculo do preo do dlar futuro dado por:
{[100.000/98.580] / [(5,05/100) x (31/360)+1]} x 2,6950 = R$2,7720/US$
Esta a cotao que eliminaria as arbitragens e, em torno da qual, o mercado ir praticar negcios.
A frmula acima anloga utilizada pela BM&FBOVESPA para apurar diariamente os preos de ajuste para o segundo
vencimento em diante. Nesse caso, o preo do primeiro vencimento (e no o preo a vista) corrigido pela diferena da
taxa de juro domstica e em dlares no mercado local (implcitas nas cotaes dos mercados futuros de DI e de DDI).

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5.12 DERIVATIVOS DE TAXA DE JURO

No Brasil, o complexo dos derivativos de juros responsvel por parte significativa no volume negociado na Bolsa de
Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBOVESPA).
Taxa de juro: define-se juro como a remunerao ao capital emprestado ou aplicado; e taxa de juro como a remunera-
o percentual que o credor obtm pela cesso temporria do dinheiro, ou seja, trata-se do preo do dinheiro no tempo.
Complexo dos derivativos de juros: alm dos futuros de DI de um dia, tambm so negociados, no segmento BM&F
da BM&FBOVESPA, contratos futuros de cupom cambial, de cupom de DI x IGP-M, de cupom de IPCA (ndice de Preos
ao Consumidor Amplo). Adicionalmente, negociam-se opes sobre IDI (ndice de depsito interfinanceiro), contratos
futuros sobre ttulos da dvida externa e registram-se swaps com variveis referenciadas em taxas de juro.
Contrato futuro de DI de um dia: contrato desenhado para negociar a taxa de juro acumulada nos depsitos interfi-
nanceiros DI de um dia de prazo. Esses depsitos so realizados entre as instituies financeiras para troca de reservas
no curtssimo prazo, usualmente acompanham as oscilaes da taxa Selic formada nas operaes de curtssimo prazo
com ttulos pblicos. Ambas as taxas constituem um importante referencial para as demais taxas de juro do mercado.
A preocupao com o chamado risco de taxa de juro tem aumentado muito, levando as empresas criao de departa-
mentos especficos e adoo de instrumentos de medidas do risco que fazem parte do seu dia a dia.

COTAO E REGISTRO DO CONTRATO FUTURO DE TAXA DE JURO

A cotao do contrato futuro de DI de um dia na BM&FBOVESPA feita em taxa de juro efetiva anual, base 252 dias teis,
com at trs casas decimais. Porm, o registro da operao feito pelo seu preo unitrio, conhecido como PU, sendo
este expresso com duas casas decimais.
Como calculado o PU do contrato?
Por conveno, no seu vencimento, o contrato futuro de DI de um dia possui um PU de 100.000 pontos, sendo cada
ponto igual a R$1,00. Ou seja, o valor futuro do contrato no vencimento equivale a 100.000 pontos (ou R$100.000,00).
Assim, as taxas de juro negociadas so expressas em preo unitrio, ao trazer os 100.000 pontos (valor futuro do contra-
to) a valor presente, considerando a taxa de juro efetiva at o vencimento do contrato.
Exemplo
A instituio financeira FRR vende 500 contratos futuros de DI de 1 dia pela taxa de 13,25%, faltando 85 dias teis para
seu vencimento. Qual o PU de registro da operao?
Como no vencimento o contrato futuro vale 100.000 pontos, esse valor de registro surge ao responder a pergunta: qual
o montante de dinheiro que, se aplicado taxa de 13,25% a.a. por 85 dias teis, permitiria obter R$100.000 no venci-
mento do contrato?

Resposta:
Veja, pela frmula acima, que a taxa de juro (i) e o PU so inversamente proporcionais. Ou seja, o aumento da taxa de
juro leva a uma queda do PU, j que a base de desconto cresce. O inverso tambm se aplica.
Com isso, nota-se que ao negociar um contrato em taxa, gera-se um PU em posio contrria ao que for negociado em
prego:
a compra de taxa gera um PU vendido;
a venda de taxa gera um PU comprado.
Utilizando o exemplo anterior, o fato de a FRR ficar vendida em uma taxa de 13,25% a.a. resulta no registro de uma
posio comprada, expressa em PU, de 95.889,89 pontos.
Exemplo
O banco KTR comprou 100 contratos futuros de DI de 1 dia pela taxa de 13,23%, faltando 81 dias teis para seu venci-
mento. O que podemos concluir a partir dessas informaes?

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Resposta
KTR est vendido em PU, sendo este igual a:

TAXAS IMPLCITAS NO PU

Ao analisar o PU de ajuste do mercado futuro de DI de um dia, possvel calcular a taxa de juro implcita negociada para
o perodo que vai do dia da negociao at o vencimento do contrato.
Para tanto, basta dividir 100.000 pontos pelo PU de ajuste e compor a taxa para o perodo desejado.
Veja exemplos de clculo pela tabela:

Dias teis Taxa implcita no perodo


Vencimento PU de ajuste
(n de saques) (a.a.)

SET 97.490,20 58 11,68%

OUT 96.711,09 77 11,57%

JAN 94.298,74 139 11,23%

ABR 92.071,48 200 10,97%

Vencimento setembro:

Vencimento outubro:

Vencimento janeiro:

Vencimento abril:

CLCULO DO AJUSTE DIRIO

O ajuste dirio das posies no mercado futuro de DI de um dia obtido de acordo com as frmulas a seguir:
a) Ajuste no dia da operao (t):

b) Ajuste da posio em aberto no dia anterior:

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onde:
ADt = valor do ajuste dirio, em R$, em t
PAt = PU de ajuste em t
PO = PU da operao
M = valor em R$ de cada ponto de PU (= R$1,00)
N = nmero de contratos
PAt1 = PU de ajuste em t1
DIt1 = taxa do DI de 1 dia em t1
Se positivo, o agente vendido em PU (comprado em taxa) paga ajuste ao comprado em PU (vendido em taxa).
Se negativo, o agente comprado em PU (vendido em taxa) paga ajuste ao vendido em PU (comprado em taxa).
Note pelas frmulas que:

Aumento da taxa Queda da taxa


Comprado em taxa (vendido em PU) Ajuste positivo Ajuste negativo
Vendido em taxa (comprado em PU) Ajuste negativo Ajuste positivo

Importante
A correo do PU (preo de ajuste) do dia anterior (calculado a n dias do vencimento) pela taxa do DI desse dia
necessria para torn-lo comparvel com o PU do dia subsequente (calculado a n-1 dias do vencimento).

Exemplo
Considere a venda de 500 contratos futuros de DI de um dia, com vencimento em 85 dias teis, a 13,25%, o que gera
uma posio comprada em PU de 95.889,89 pontos. Pelos dados disponveis na tabela, como podemos calcular os ajus-
tes dirios desta operao?

AJUSTE DO
DIAS TEIS* AJUSTE DIRIO TAXA DIRIA DI DIA ANTERIOR AJUSTE DIRIO
CORRIGIDO

DIA 1 85 R$95.883,220 0,0511% -R$3.335,00

DIA 2 84 R$95.944,000 0,0509% R$95.932,22 R$5.890,00

DIA 3 83 R$96.026,000 0,0509% R$95.992,84 R$16.580,00

DIA 4 82 R$96.097,000 0,0508% R$96.074,88 R$11.060,00

*Dias teis at o vencimento do contrato.

Dia 1

AD = (PU de ajuste do dia PU da operao) N de contratos Valor do ponto


AD = (95.883,22 95.889,89) 500 R$1,00
AD = R$3.335,00

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O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio.

Dia 2
AD = (PU de ajuste do dia PU de ajuste do dia anterior corrigido) N de contratos Valor do ponto
AD = 95.944,00 [95.883,22 (1+ 0,0511%)] 500 R$1,00
AD = (95.944,00 95.932,22) 500 R$1,00
AD = + R$5.890,00
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio.

Dia 3

AD = (PU de ajuste do dia PU de ajuste do dia anterior corrigido) N de contratos Valor do ponto
AD = 96.026,00 [95.944,00 (1+ 0,0509%)] 500 R$1,00
AD = (96.026,00 95.992,84) 500 R$1,00
AD = + R$16.580,00
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio.

Dia 4

AD = (PU de ajuste do dia PU de ajuste do dia anterior corrigido) N de contratos Valor do ponto
AD = 96.097,00 [96.026,00 (1+ 0,0509%)] 500 R$1,00
AD = (96.097,00 96.074,88) 500 R$1,00
AD = + R$11.060,00
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio.

LIQUIDAO NO VENCIMENTO

No vencimento, o contrato de DI de 1 dia valorado em R$100 mil o PU final de 100 mil pontos, sendo cada ponto
igual a R$1,00.
O PU, pelo qual um contrato negociado, corrigido, diariamente, pela taxa do DI de um dia para calcular o preo de
ajuste corrigido (e, assim, o ajuste dirio). Quando chegar ao vencimento, o PU original ter sido corrigido pela taxa DI-
Cetip acumulada entre a data de negociao, inclusive, e o ltimo dia de negociao do contrato, inclusive.
Portanto, no vencimento, o PU corrigido pode estar acima ou abaixo dos 100 mil pontos.
Exemplo
O banco UTR comprou um contrato futuro de DI, com 21 dias teis para vencimento, por uma taxa de juro de 13,31%
a.a. O PU da operao foi:

Suponha que a taxa de juro DI acumulada nesses 21 dias tenha sido de 13,50% a.a. Com isso, a instituio financeira (que
est comprada em taxa de juro e vendida em PU) ganha R$13,96, pois no vencimento vende por R$100.013,96 um ttulo
cujo valor no vencimento de R$100.000,00.

Quem ficou vendido em taxa de juro e comprado em PU tem uma perda financeira de R$13,96, pois, no vencimento,
compra por R$100.013,96 um ttulo cujo valor no vencimento de R$100.000,00.

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LIQUIDAO NO VENCIMENTO E AJUSTE DIRIO

Um detalhe importante que deriva da mecnica de apurao dos ajustes dirios que o valor do fluxo de caixa dos ajus-
tes dirios deve coincidir com o ganho ou a perda do contrato futuro contabilizada no vencimento.
Para analisar tal fato, suponha a negociao de um contrato futuro de DI1 a cinco dias do seu vencimento pela taxa de
13,48%. O comprador desse contrato ficou vendido em um PU de:

Esse valor deve ser corrigido pelas taxas DI-Cetip at o vencimento para se apurar ganhos ou perdas:

No vencimento, quem ficou comprado em taxa e vendido em PU teve ganho de R$5,55 no mercado futuro. Observe que
o contrato foi negociado por uma taxa de 13,48% e que a mdia (geomtrica) das taxas DI-Cetip nesses cinco dias foi de:

Para determinar o ganho ou perda basta multiplicar o PU inicial pela taxa mdia (geomtrica) observada e compar-la
com o valor terico de R$100.000,00 no vencimento. Isto :

MERCADO FUTURO DE DDI

A negociao do contrato futuro de cupom cambial na BM&FBOVESPA teve incio em 1998, quando substituiu o uso
combinado, pelos agentes do mercado, dos contratos futuros de dlar e de DI de um dia. Pertence ao complexo de de-
rivativos de taxa de juro e possui dinmica operacional semelhante aos contratos de DI de um dia.
Os principais participantes nesse mercado so instituies do mercado financeiro nacional. Incluem-se, nesse grupo,
bancos comerciais, empresas, fundos de investimentos, dentre outros.

CUPOM CAMBIAL

O cupom cambial a denominao dada ao diferencial entre a taxa de juro interna e a variao cambial, ambos referi-
dos ao mesmo perodo. Portanto, trata-se de uma taxa de juro em dlar. Isto , representa a remunerao de um ttulo
expresso ou indexado em dlares no mercado financeiro nacional.
Calcula-se o cupom cambial usando:

m = perodo de tempo em dias teis; e


n = perodo de tempo em dias corridos.

Quanto maior o cupom cambial, mais atrativa a entrada de capitais em nossa economia.
Observe que a taxa de juro interna diretamente proporcional taxa do cupom, considerando o cmbio estvel. J a
variao cambial inversamente proporcional, supondo constante a taxa de juro.
Proporcional: aumentos na taxa de juro e/ou valorizao cambial elevam a taxa do cupom cambial.

139 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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MERCADO FUTURO DE CUPOM CAMBIAL

A partir das cotaes dos contratos futuros de DI de um dia e de taxa de cmbio de reais/dlar dos Estados Unidos,
possvel obter a expectativa do cupom cambial para diversos perodos futuros.

Clculo do cupom entre hoje (t0) e uma data futura t1

Descontando, da taxa de juro implcita negociada no mercado futuro de DI em um dia qualquer, a expectativa de
variao cambial do perodo compreendido na cotao do DI futuro, obtm-se o cupom cambial implcito at o ltimo
dia de negociao dos mencionados contratos futuros.
Observe:

Sendo n igual ao nmero de dias corridos entre o dia da negociao e o ltimo dia de negociao dos contratos futuros.
Implcita: pela prpria definio do objeto de negociao do DI, sua cotao expressa a taxa de juro efetiva entre o dia
da negociao e o ltimo dia de negociao do contrato (que o ltimo dia til do ms), inclusive.
Expectativa de variao cambial: a expectativa da variao cambial calculada pelo quociente entre a cotao do
mercado futuro (referida ao ltimo dia de negociao, ou seja, o ltimo dia til do ms) e a taxa de cmbio do dia da
negociao no mercado spot. Observe a frmula:

onde:
t0= data de negociao
t1= ltimo dia de negociao dos contratos futuros considerados
Exemplo
Com base nas informaes da tabela abaixo, o cupom cambial futuro at o ltimo dia do vencimento junho :

PTAX800 (em 18/04) R$2,6157/US$

Dlar futuro (venc. junho, em 18/4) R$2,6569/US$

PU DI futuro (venc. junho, em 18/4) 97.911,30 pontos

Prazo at o vencimento 44 dias corridos

Clculo do cupom para um perodo futuro (t2 t1)

Para calcular o cupom cambial projetado para um ms calendrio, preciso trabalhar com dois vencimentos futuros do
contrato de DI de um dia e de taxa de cmbio R$/US$.
A taxa forward, definida pelos dois vencimentos do DI futuro considerados, descontados pela variao cambial proje-
tada entre os dois vencimentos da taxa de cmbio analisados, permite apurar a taxa do cupom cambial. Veja:

140 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Essa frmula permite apurar o cupom cambial na data t0, para o perodo compreendido entre t2 e t1 (dois vencimentos
futuros); n refere-se ao perodo (em dias corridos) desde o dia t0 at o segundo vencimento futuro considerado (t2); e k,
ao nmero de dias corridos compreendidos entre t0 e t1.
Taxa forward: o quociente entre uma cotao do mercado futuro e outra correspondente a um vencimento mais dis-
tante, define a taxa efetiva de juro cotada para o perodo entre ambos os vencimentos. Devido forma como so de-
finidas as datas de vencimento nesse contrato futuro, esse quociente expressa a taxa forward para um perodo (ms,
bimestre, semestre etc.) que inicia no primeiro dia til de um ms calendrio.
Exemplo
Pelas cotaes da tabela abaixo, o cupom cambial futuro, para o ms de junho, negativo, igual a:

PTAX800 (em 18/4) R$2,6157/US$

Dlar futuro (venc. jun, em 18/4) R$2,6569/US$

Dlar futuro (venc. jul, em 18/4) R$2,6926/US$

Prazo at o venc. jun, 18/4) 44 dias corridos

PU DI futuro (venc. jun, em 18/4) 97.911,30 pontos

PU DI futuro (venc. jul, em 18/4) 96.930,71 pontos

Prazo at o venc. jul, 18/4 74 dias corridos

Importante
Cupom cambial negativo: quando a variao cambial (desvalorizao) de um perodo supera a taxa efetiva de juro
(em reais) paga nas aplicaes domsticas, configura-se a situao de um cupom cambial negativo. Em geral, dada
a atual poltica de metas de inflao (que fixa uma meta para a taxa de juro) e em condies normais de mercado, o
cupom cambial positivo.

Note que, ao combinar posies nos mercados de dlar futuro e DI futuro, obtm-se uma posio futura sinttica em
cupom cambial. Assim:
Para se proteger da alta do dlar e da queda da taxa de juro (queda do cupom), o agente compra dlar futuro e vende
DI futuro (vende taxa = fica comprado em PU).
Para se proteger da queda do dlar e da alta da taxa de juro (alta do cupom), o agente vende dlar futuro e compra
DI futuro (compra taxa = fica vendido em PU).

141 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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CONTRATO FUTURO DE CUPOM CAMBIAL

As operaes comentadas no item anterior podem ser feitas por meio de uma nica operao com contratos futuros de
cupom cambial, disponveis para negociao na BM&FBOVESPA sob o cdigo DDI.
Esse derivativo tem como objeto de negociao a diferena entre a acumulao das taxas do DI e a variao do dlar
(PTAX800 de venda).

Importante
Acumulao das taxas do DI: no perodo compreendido entre a data de operao, inclusive, e a data de vencimento,
exclusive.
Variao do dlar: no perodo compreendido entre o dia til anterior data da operao, inclusive, e a data de ven-
cimento do contrato, exclusive.

Sua cotao feita em taxa de juro expressa em percentual ao ano, linear, base 360 dias corridos, com at trs casas
decimais. J o registro da operao feito pelo seu preo unitrio (PU), sendo este expresso com duas casas decimais.
No vencimento do contrato, o PU igual a 100.000 pontos. Como cada ponto igual a US$0,50, o PU no vencimento
equivale a US$50.000,00.

Importante
Vencimento do contrato: o vencimento desse contrato ocorre no primeiro dia til do ms de vencimento e o ltimo
dia de negociao se verifica no dia til anterior data de vencimento.

O PU da operao , ento, calculado ao trazer os 100.000 pontos a valor presente, considerando a taxa do cupom ao
ano negociada (i), sendo n o nmero de dias corridos at o vencimento do contrato:

Importante
Os meses de vencimento correspondem aos quatro primeiros meses subsequentes ao ms em que a operao for
realizada e, a partir da, os meses que se caracterizarem como de incio de trimestre.

Assim como nos contratos futuros de DI de um dia, a taxa do cupom cambial (i) e o PU so inversamente proporcionais.
Ou seja, o aumento (queda) da taxa do cupom leva a uma queda (aumento) do PU. Portanto, ao negociar em taxa, gera-
se um PU em posio de natureza contrria ao que for transacionado em prego:
a compra de taxa gera uma posio vendida em PU;
a venda de taxa gera uma posio comprada em PU.
Como montar uma posio no mercado futuro de DDI?
Suponha que um fundo de investimento tenha um ativo dolarizado no valor de US$10 milhes aplicados em uma carteira
com rendimento atrelado taxa de juro do DI. Mudanas nas taxas de juro e na variao cambial alteraro o cupom cambial.
O risco do fundo que a taxa em dlares caia, por isso vende DDI, por exemplo, a 4,50% ao ano ( taxa de mercado) as-
sim, fica comprado em um PU de 99.453,01, considerando (por exemplo) 44 dias corridos at o vencimento:

O valor referencial do contrato igual ao PU multiplicado pelo valor de cada ponto, sendo este de US$0,50. Nesse exem-
plo, igual a:

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99.453,01 0,50 = US$49.726,51
Para calcular o nmero de contratos a serem negociados, preciso dividir o valor a ser protegido pelo valor referencial:
10.000.000/49.726,51 = 201 contratos
Portanto, o fundo vende 201 contratos de DDI a 4,50% a.a.

CLCULO DO AJUSTE DIRIO

O ajuste dirio das posies no mercado futuro de DDI obtido de acordo com as frmulas a seguir:
Ajuste no dia da operao (t):

b) Ajuste da posio em aberto no dia anterior:

onde:
ADt = valor do ajuste dirio, em R$, em t
PAt = PU de ajuste em t
PO = PU da operao
M = valor em US$ de cada ponto de PU (= US$0,50)
N = nmero de contratos
DOLt-1 = PTAX de venda no dia til anterior a t
DOLt-2 = PTAX de venda, dois dias teis anteriores a t
PAt1 = PU de ajuste em t1
DIt-1 = taxa do DI de um dia em t1
Se positivo, o agente comprado em PU (vendido em taxa) recebe ajuste do vendido em PU (comprado em taxa).
Se negativo, o agente comprado em PU (vendido em taxa) paga ajuste ao vendido em PU (comprado em taxa).
Note, pelas frmulas, que:
com uma queda do cupom (aumento do PU), o agente comprado em taxa paga ajuste dirio para a contraparte;
com um aumento do cupom (queda do PU), o agente vendido em taxa paga ajuste dirio para a contraparte.
Exemplo
Suponha a venda de 100 contratos de DDI no dia 1, com vencimento em 92 dias corridos, a 5,060% ao ano, o que gera
uma posio comprada em PU de 98.723,40 pontos.
Observe o clculo dos ajustes dirios desta operao pelos dados abaixo:

Dias* PU de ajuste Taxa DI (a.d) PTAX800 PU dia anterior corrigido Ajuste dirio (R$)

DIA 0 93 2,6645

DIA 1 92 98.591,83 0,06644 2,6587 -17.582,41

DIA 2 91 97.392,87 0,06654 2,6248 98.872,56 -196.702,59

DIA 3 90 98.536,73 0,06654 2,613 98.716,37 -23.575,95

DIA 4 89 99.317,41 0,06658 2,624 99.047,57 35.254,60

*Dias corridos at o vencimento do contrato.

143 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Dia 1

AD = (PU de ajuste em t PU da operao) Valor do ponto PTAX t-1 N de contratos


AD = (98.591,83 98.723,40 ) US$0,50 2,6645 100
AD = R$17.528,41
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio.

Dia 2

AD = (PU de ajuste em t PU de ajuste em t-1 corrigido) Valor do ponto PTAX t-1 N de contratos
AD = [97.392,87 98.591,83 (1+0,0006644)/(2,6587/2,6645)] US$0,50 2,6587 100
AD = (97.392,87 98.872,56) US$0,50 2,6587 100
AD = R$196.702,59
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio sua contraparte.

Dia 3

AD = (PU de ajuste em t PU de ajuste em t-1 corrigido) Valor do ponto PTAX t-1 N de contratos
AD = [98.536,73 97.392,87 (1+0,0006654)/(2,6248/2,6587)] US$0,50 2,6248 100
AD = (98.536,73 98.716,37) US$0,50 2,6248 100
AD = R$23.575,95
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) paga ajuste dirio sua contraparte.

Dia 4

AD = (PU de Ajuste em t PU de ajuste em t1 corrigido) Valor do ponto PTAX t-1 N de contratos


AD = [99.317,41 98.536,73 (1+0,0006654)/(2,6130/2,6248)] US$0,50 2,6130 100
AD = (99.317,41 99.047,57) US$0,50 2,6130 100
AD = +R$35.254,60
O agente que est vendido em taxa (comprado em PU) recebe ajuste dirio de sua contraparte.

LIQUIDAO NO VENCIMENTO E AJUSTE DIRIO

No vencimento, o contrato de DDI de um dia vale US$50 mil o PU final de 100 mil pontos, sendo cada ponto igual a
US$0,50. Observe que ao corrigir o PU da operao pela razo entre:
a taxa do DI acumulada entre a data de negociao, inclusive, e a data de vencimento do contrato, exclusive;
a variao da PTAX entre o dia til anterior data da operao, inclusive, e a data de vencimento do contrato, exclusive.
Podemos chegar a um valor de PU acima ou abaixo dos 100 mil pontos (ou US$50.000), o que implica em ganho ou
perda na operao.

Importante
Note que esse derivativo negocia o chamado cupom cambial sujo. Isso se deve ao fato da PTAX utilizada no venci-
mento do contrato ter referncia ao dia anterior.

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CLCULO DO CUPOM CAMBIAL A PARTIR DAS COTAES DO MERCADO FUTURO DE DDI

Taxa implcita

Como no mercado futuro de DI de um dia, possvel calcular a taxa de juro implcita negociada no contrato de DDI para
o perodo que vai do dia da negociao (t0) at o vencimento do contrato (t1).
Para tanto, basta dividir 100.000 pontos pelo PU de ajuste e compor a taxa para o perodo desejado, considerando o
nmero de dias corridos at o vencimento. Abaixo, veja exemplos de clculo:

Dias corridos
Venc. PU de ajuste at o Taxa implcita (a.a.)
vencimento

MAI 99.898,34 6

JUN 99.686,22 37

JUL 99.454,61 67

AGO 99.156,28 98

Taxas forward

Vimos que possvel calcular o cupom cambial projetado para um intervalo de tempo futuro entre t2 e t1 (taxa forward),
utilizando dois vencimentos futuros do contrato de DI de um dia e de taxa de cmbio R$/US$.
No entanto, tal clculo pode ser feito diretamente pelas cotaes apresentadas no mercado futuro de DDI, ao dividir o
PU de um vencimento pelo PU imediatamente posterior e compor a taxa considerando o nmero de dias corridos entre
eles. Pela tabela, veja como realizar esses clculos.

PU de Dias corridos at o
Venc. Taxa forward (a.a.)
ajuste vencimento

MAI 99.898,34 6

JUN 99.686,22 37

JUL 99.454,61 67

AGO 99.156,28 98

145 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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FRA de cupom cambial

O clculo do cupom cambial se realiza pelo quociente entre a taxa de juro em um determinado perodo e a variao
cambial no mesmo perodo. Ou seja:

No h dvidas quanto apurao da taxa de juro acumulada, entre o primeiro dia e o ltimo do perodo considerado.
Porm h uma discrepncia quando se faz o clculo utilizando a cotao da taxa de cmbio do mesmo dia de incio da
operao ou do dia anterior.

Cupom cambial sujo limpo

No mercado financeiro nacional, convencionou-se denominar cupom cambial sujo (ou cupom nominal) a taxa de juro
em dlares calculada utilizando a cotao de cmbio do dia anterior ao de incio do perodo considerado.
Reserva-se o nome de cupom cambial limpo (ou cupom real) para a taxa de juro em dlares que resulta ao calcular a
variao cambial a partir da taxa de cmbio do dia de incio do perodo considerado.
Ao transacionar um contrato futuro de DDI, negocia-se o cupom cambial desde o dia da operao at o vencimento.
Esse cupom limpo ou sujo?
Para responder a pergunta, veremos um exemplo, atentando para algumas das caractersticas definidas nas especifica-
es contratuais.
Em t 1, o banco KBG vendeu contratos de DDI no ltimo dia de negociao (UDN) taxa de 3,50% a.a. Como est a
um dia do vencimento, fica comprado em PU a:

No final do dia, o mercado apresenta um PU de ajuste de 99.990,69 (equivale a uma taxa do cupom cambial de 3,35%
a.a.), o que leva a um ajuste dirio (positivo para o banco) de 0,42 pontos (99.990,69 99.990,27).

Em t, no dia do vencimento, as posies em aberto do dia anterior so encerradas com o registro de uma operao
oposta ao preo de 100 mil pontos. O ajuste dirio calculado pela comparao de 100 mil pontos com o PU do dia
anterior corrigido pela variao do cupom cambial. Como utilizamos o cupom cambial resultante da negociao em
t e este recebe a influncia da cotao do dlar em t1, estamos negociando um cupom sujo!

Importante
Variao do cupom cambial em t:

O efeito sobre a taxa anual que resulta de projetar um diferencial de taxa em perodos diferentes e o clculo de cupom sujo
e cupom limpo pode ser muito grande, especialmente se o dia excludo for caracterizado por alta volatilidade de preos.

146 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Cupom cambial e taxa forward

A negociao conjugada de futuro de cupom cambial com futuro de taxa de cmbio era considerada, no binio
1999/2000, uma aproximao razovel para eliminar o efeito no desejado da variao da taxa de cmbio do dia an-
terior presente no DDI. A intensa volatilidade dos primeiros vencimentos do DDI inibia os investidores de utilizar dois
vencimentos desse contrato para negociar uma taxa forward.
Mas, qual seria o efeito sobre o cupom decorrente da negociao de dois vencimentos de DDI com o objetivo de fixar
uma taxa forward? Veja o diagrama da operao, que nos ajuda a concluir que o cupom cambial sujo de um vencimento
(venda) compensa o do outro (compra) negociado.

A possibilidade de eliminar o efeito do cupom sujo levou ao desenvolvimento de operaes estruturadas de taxa for-
ward, visando negociar o cupom limpo. Essas operaes receberam o nome de FRA (Forward Rate Agreement).

Operao de FRA

Por meio desta operao, as partes assumem uma posio no vencimento do FRA (que corresponde a uma posio
longa em DDI, com vencimento em t2) e, automaticamente, a Bolsa abre uma posio inversa no primeiro vencimento
em aberto de DDI (com liquidao em t1). Observe a figura a seguir.

Importante
Primeiro vencimento em aberto: a abertura desta posio ocorrer desde que se tenha mais de dois dias de prazo
at o vencimento. A partir do penltimo dia anterior ao vencimento do 1 vencimento de DDI, a ponta curta gera-
da no 2 vencimento de DDI em aberto.

As partes, portanto, negociam uma taxa de juro linear para um perodo futuro entre t1 e t2, ou seja, entre o dia da liqui-
dao do primeiro vencimento do DDI e o dia de liquidao do vencimento mais distante.
A vantagem adicional desta modalidade operacional permitir a negociao de um FRA de cupom cambial limpo (isto
, sem o efeito da defasagem de um dia da PTAX800 usada na liquidao dos ajustes dirios).

147 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Importante
Os resultados financeiros das operaes de FRA so apurados de acordo com os procedimentos estabelecidos
para o DDI, j que no existem posies em aberto de FRA.
A operao para o primeiro vencimento de DDI ser registrada automaticamente pela BM&FBOVESPA, pelo preo
de ajuste desse contrato.
A cotao feita em taxa de juro anual linear para cupom cambial limpo, base 360 dias corridos.
Os vencimentos abertos para negociao so todos os vencimentos do contrato de DDI, excludo o vencimento
base (primeiro vencimento em aberto), com lotes mltiplos de 10 contratos, sendo o mnimo de 50 contratos.

Exemplo
Uma instituio financeira contrair uma dvida em dlares no dia 01/03 (17 dias corridos a partir de hoje, t). A liquidao
da operao ocorrer no dia 01/02 do ano subsequente (324 dias corridos a partir de hoje, t). O risco da instituio de
alta do cupom cambial entre as duas datas.
Para gerenciar essa exposio, realiza a compra de FRA na BM&FBOVESPA a 7,30% a.a. A operao provoca a abertura de:
Posio vendida em ponta curta no DDI a 13,76% a.a. (no vencimento maro desse ano, com 17 dias corridos para
liquidao).
O contrato prev que a abertura da posio seja feita utilizando como preo o PU de ajuste desse vencimento. Nesse
exemplo, na data t, esse PU foi de 99.354,42, equivalente a uma taxa de:

Posio comprada em ponta longa no DDI a 7,68% a.a. (no vencimento fevereiro do ano seguinte com 324 dias
corridos para liquidao).
A taxa de 7,68% advm do acmulo da ponta curta com a taxa do FRA:

Equivale a uma posio vendida em PU no vencimento longo a 93.534,86:

Ao fazer isso, a instituio fixa um cupom cambial limpo (isento da distoro criada pela variao cambial entre o dia da
operao e a vspera) para o perodo compreendido entre 01/03/X1 e 01/02/X2, conforme mostra a figura.

148 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Importante
A composio de taxas utilizada para definir o PU do vencimento longo (posio comprada, nesse exemplo) ajuda a
esclarecer que, entre o dia da operao (t) e o dia do vencimento da ponta curta (01/03/X1), h uma compensao
dos ajustes e, portanto, qualquer efeito sobre o cupom cambial desse perodo se anula. O cupom negociado no FRA
, portanto, um cupom limpo.

NMERO DE CONTRATOS E LIQUIDAO DO FRA

Ao realizar a operao de FRA, apregoa-se o cupom limpo e o nmero de contratos desejados na ponta longa (q2).

Importante
Contratos desejados: admite-se, somente, apregoao de mltiplos de 10 contratos. O total de contratos operados
pode ser especificado para mais de um cliente, desde que todos eles assumam posies superiores a 10 contratos.

O nmero de contratos da ponta curta (q1) definido segundo clculo estabelecido nas especificaes contratuais em
duas etapas. Na primeira, apura-se a quantidade preliminar para operao como um todo.
Quantidade preliminar: para definir o nmero de contratos a serem abertos na ponta curta, inicialmente, aplica-se a
frmula:

onde:
= quantidade preliminar da operao no vencimento curto
q2= quantidade negociada para o FRA
cfrc= cupom limpo negociado no FRA, expresso em taxa linear anual
n2= nmero de dias corridos entre a data da operao e a data do vencimento longo
n1 = nmero de dias corridos compreendidos entre a data da operao e a data de vencimento do contrato de DDI re-
lativo ao vencimento curto

149 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.13 DERIVATIVOS AGROPECURIOS

Os contratos futuros agropecurios listados na BM&FBOVESPA constituem importante instrumento na gesto das em-
presas envolvidas com a produo, comercializao ou transformao das principais commodities produzidas e nego-
ciadas no Brasil: soja milho, carne, caf, milho, acar e etanol. Sua utilizao permite que os agentes minimizem um
dos principais riscos que enfrentam: o risco de preo. Mediante operaes de hedge nos mercados futuros, o agente
pode fixar o preo de venda/compra de sua mercadoria, garantindo uma rentabilidade, considerada razovel, antes da
comercializao. Alm disso, esse mercado permite que os agentes:
planejem suas atividades de forma mais eficiente, j que possvel ter uma ideia do cenrio dos preos de seu produto
em um momento futuro.
utilizem a posio em futuros como colateral de garantia de emprstimos: clientes que provarem ter adequada co-
bertura do risco de preo podem obter crdito a taxas mais reduzidas.
viabilizem o financiamento via emisso de ttulos privados, como a Cdula de Produto Rural (CPR) e, em alguns casos,
permitem que os agentes amenizem os custos dessa fonte de recursos.

FORMAO DO PREO FUTURO NO MERCADO AGROPECURIO


A anlise de formao dos preos futuros deve ser diferenciada no caso do bem ser um ativo de investimento ou de consumo.
Os prprios nomes os definem. Enquanto o primeiro tipo caracterizado pelo fato do investidor mant-lo em sua cartei-
ra por razes de investimento (exemplos: ttulos ou aes), o segundo mantido pelo agente para consumo (exemplos:
commodities agropecurias, como caf e acar).
A possibilidade de arbitragem base para explicar os preos desses ativos. Porm, para os bens de consumo, isso no
pode ser feito de forma direta, sendo necessrias algumas consideraes.
Alguns fatores de grande impacto nesse mercado so:

CONVENIENCE YIELD
Para os ativos de consumo, como as commodities agrcolas, as arbitragens realizadas nos exemplos anteriores precisam
ser reformuladas. Como vimos, para ativos de investimento, caso:
F0 < S0 (1+ r + a)T
onde:
F0 = preo futuro
S0 = preo presente
r = taxa de juro
a = custo de custdia
T = tempo
O agente vende o bem, investe o montante recebido, economiza o custo de armazenamento e compra contrato futuro.
Em T, na liquidao do contrato, compra o ativo ao preo futuro utilizando o valor investido. Alm de ficar com a posse
da commodity, melhora sua posio em:
S0 (1+ r + a)T F0
A situao exposta no durar muito tempo, pois o preo a vista tende a cair pelo aumento da quantidade ofertada e o
preo futuro tende a aumentar pelo aumento da quantidade demandada de contratos futuros.

Importante
Na situao oposta, quando F0 > S0 (1+ r + a)T, a desigualdade tambm ser logo eliminada, pois, com a atuao
dos arbitradores, o preo a vista da commodity subir pelo aumento de sua quantidade demandada e o preo futuro
cair pelo aumento da quantidade ofertada de seus contratos futuros.

150 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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No entanto, para commodities no financeiras, no possvel verificar tais relaes de arbitragem. Os agentes que trabalham
com ativos de consumo em seu processo produtivo no realizariam a venda a vista e a compra simultnea de contratos futuros,
j que no podem consumir tais contratos. Existem, portanto, benefcios advindos da posse da commodity, conhecidos na litera-
tura como convenience yield.
Quanto maior a possibilidade de escassez futura da commodity (ou quanto menores forem os nveis de estoque), maior ser o
convenience yield. Situao inversa ocorre caso o mercado tem garantida a disponibilidade do produto em um momento futuro.
Exemplo de benefcio: considere a situao em que existe escassez de oferta de produto no mercado e a empresa ne-
cessita de uma quantidade desse bem com urgncia. Ao possuir o bem, o problema facilmente resolvido, fato que no
ocorreria se tivesse contratos futuros, em vez da commodity em si.
Considerando os custos de armazenamento (a) como uma proporo do preo da commodity e y como notao para a
convenience yield, os preos futuros so definidos como:
F0 (1 + y)T = S0 (1+ r + a)T + e
ou
F0 = S0 [(1+ r + a) / (1 + y)]T + e
em que: e igual a um componente de erro.

Importante
Caso o custo de armazenamento fosse expresso em valor nominal (e no como uma proporo do valor do ativo), a
frmula seria: F0 (1 + y)T = (S0 + A) (1+ r)T ou F0 = (S0 + A) [(1+ r) / (1 + y)]T
Onde A o valor presente do custo de armazenamento.

CUSTOS DE CARREGO
Os custos de carrego exercem papel importante para a determinao do relacionamento entre preos a vista e preos
futuros e/ou entre preos futuros de contratos com sucessivos vencimentos.
Define-se custo de carrego (c) como sendo o custo total para carregar uma mercadoria at uma data futura T. Ou seja:
Custo de armazenamento (a)
+ Custo de seguro (s)
+ Custo de transporte (t)
+ Custo com comisses (o)
+ Custo de financiamento (i)
= Custo de carrego
Veja, na tabela abaixo, o custo de carregar o acar por 42 dias teis no dia 12/7/XXXX.
Custo de carrego para o acar no dia 12/7/XXXX

Item US$/sc
Preo a vista 8,90 *
Custo financeiro de 12% ao ano 0,17 **
Armazenamento e seguro (US$0,20/ms) 0,40
Reserva contra quebra de peso (1/16%/ms) 0,01 ***
Transporte (Santos-Ribeiro Preto) 0,70
Preo futuro Set/XXXX 9,20 ****

* Cotao a vista em US$: R$27,04/(R$3,0371/US$) ** 8,9 [(1 + 12%)42/252 1] ***US$8,90 (1/16)% 2 meses
****Em geral, os prmios no excedem os custos de carrego e, no raro, ficam ligeiramente abaixo (esse exemplo um caso).

151 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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BASE E RISCO DE BASE

Uma das funes mais importantes dos mercados futuros o hedging. No entanto, o mercado futuro no elimina, com
uma operao de hedge, todos os riscos. Permanece o risco de base.
Base a diferena entre o preo de uma commodity no mercado fsico e sua cotao no mercado futuro.
base = preo a vista preo futuro
Normalmente, a base reflete:
custos de transporte entre o mercado local e o ponto de entrega especificado no contrato;
diferenas de qualidade do produto em relao ao objeto de negociao do contrato futuro;
juros projetados at o vencimento do contrato futuro;
condies locais de oferta e demanda, estrutura de mercado;
custos de estocagem, manuseio e impostos.
A base pode ser negativa ou positiva, refletindo, respectivamente, o fato de o preo local ser menor ou maior do que
a cotao no mercado de futuros. Ela pode ser calculada diariamente pela diferena entre o preo na Bolsa para o
contrato com vencimento mais prximo e o preo na regio, como um valor mdio em um perodo maior (semana,
ms, por exemplo) ou com qualquer outra periodicidade (inclusive, vrias vezes ao dia).
Esses clculos permitem, por exemplo, que um produtor saiba que o preo da soja, em sua regio, costuma se manter,
durante o ms de maro, R$1,50 abaixo da cotao do vencimento maio no mercado futuro da BM&FBOVESPA. Nesse
caso, teria de levar em conta essa diferena ao fazer suas operaes de hedge. No entanto, trata-se de um clculo esti-
mativo. A base tambm pode variar, criando o chamado risco de base.
O conceito de base importante porque pode afetar o resultado final do hedge. Por exemplo: se os preos no mercado
fsico e futuro oscilarem na mesma proporo, o hedger vai pagar ajustes no mercado futuro quando o preo deste subir,
mas recuperar o valor pago ao vender o produto (a um preo maior) no mercado a vista. Porm, dependendo o comporta-
mento da base, em algumas situaes, ele poder desembolsar no mercado futuro, mas no recuperar totalmente o valor
pago com a venda no mercado fsico (enfraquecimento da base), gerando um resultado abaixo do esperado. Em outras
situaes, no entanto, pode ocorrer que o preo no mercado fsico se eleve mais do que no mercado futuro, causando o
que se chama de fortalecimento da base. Nesse caso, o resultado final seria melhor do que o esperado.
Em geral, quando se fala em base, a referncia para a diferena entre o preo a vista e o preo do contrato futuro de
vencimento mais prximo. Todavia, existe uma base para cada vencimento de contrato futuro em que haja contratos
em aberto e essa base pode diferir ao longo do tempo, dependendo do ativo subjacente e dos meses de vencimento
considerados.

OPERAES EX-PIT

Uma operao muito utilizada nos mercados futuros a denominada ex-pit, que facilita a execuo de operaes
mistas envolvendo contratos de fornecimento (a termo) e contratos futuros. Pelo primeiro instrumento, as partes deter-
minam as condies do fornecimento exceto o preo, que seria fixado de acordo com valores observados em datas ou
perodos previstos no contrato, no mercado futuro. Essa operao permite que ambas as partes montem estratgias de
hedging em mercados futuros. Como resultado, comprador e vendedor a termo podem concluir a operao com preos
adequados s suas necessidades.

DETALHES DA OPERAO

A operao ex-pit, tambm conhecida como troca de futuros por produtos fsicos, representa uma tcnica avanada de
hedging por meio da qual o detentor de uma posio a futuro pode precificar a mercadoria objeto do contrato a termo.
A lgica por trs do desenvolvimento e da regulamentao das operaes ex-pit baseia-se no fato de que, se os hedgers
fossem obrigados a liquidar suas posies futuras no mercado, provavelmente o fariam por preos diferentes.

152 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Importante
Essas operaes podem ser efetuadas at o dia estabelecido nas respectivas especificaes contratuais, desde
que sejam atendidas as condies determinadas pela Bolsa que as divulga, mas no as submete interferncia do
mercado.

Nos mercados agrcolas, esse tipo de operao origina-se de uma negociao a termo acertada no mercado fsico, cujo
valor de faturamento (ou de liquidao), em data futura acordada, tenha por referncia a cotao de determinado ven-
cimento do contrato futuro da mercadoria negociada.
A partir do contrato a termo negociado fora do prego, cada parte assume uma posio (independente) no mercado
futuro da Bolsa, com o intuito de fixar o preo da mercadoria contratada. Em data prxima do vencimento, tambm
acertada entre as partes, os participantes revertem suas posies (no mercado futuro) um contra o outro, por meio de
operao executada fora do pit de negociao da Bolsa.
Nos mercados futuros, os contratos so padronizados, com especificao definida sobre itens como: qualidade, tama-
nho do lote de negociado, forma de cotao, data de vencimento. Essa padronizao vantajosa para os participantes,
especialmente quando se buscam visibilidade para o preo futuro e razovel grau de intercambialidade e de liquidez
para os contratos. Ocorre que, em certas situaes, as especificaes padronizadas dos contratos futuros podem no
refletir adequadamente a realidade dos negcios efetuados com a mercadoria no mercado fsico. Nesses casos, os par-
ticipantes podero optar por realizar uma transao a termo, em que a maior parte das caractersticas do negcio
estabelecida no momento da assinatura do contrato.

O PROBLEMA DO PREO NOS CONTRATOS A TERMO

O que aconteceria, por exemplo, se as partes envolvidas na negociao a termo tivessem diferentes expectativas quanto
ao preo e/ou aos riscos advindos da variao de preo da mercadoria negociada? Esta uma das possibilidades em
que a operao ex-pit se torna especialmente vantajosa, pois permite que o preo seja fixado na BM&FBOVESPA e, ao
mesmo tempo, contempla as expectativas de ambos os participantes em momentos diferentes.
Especificamente, essa engenharia operacional possibilita que cada participante seja responsvel pela fixao de seu
preo (e margem de lucro) de forma independente, executando suas estratgias de formato totalmente individual. Isso
porque, como ser visto no exemplo adiante, as partes assumem posio proativa ao longo da operao ex-pit, avalian-
do e determinando o momento adequado para mitigar seus riscos de preo proporcionados pelos mercados futuros
por meio do hedge.
Assim, o participante que estiver vendido em uma negociao a termo, com o preo de faturamento vinculado a um
vencimento futuro, assumir posio vendida no mercado futuro correspondente no momento que considerar adequa-
do, ou seja, um declnio nos preos daquele momento em diante.
Por sua vez, sua contraparte na negociao bilateral assumir posio (comprada) no mercado futuro em outro instante,
quando sua expectativa for de alta de preo at o vencimento da operao. Essas operaes tambm podem ser teis
no caso de a entrega da mercadoria negociada bilateralmente a termo ocorrer em praa diferente daquela em que o
preo da Bolsa para essa mercadoria est baseado e/ou cuja qualidade seja distinta da estabelecida no contrato futuro
correspondente.

DESGIOS

No primeiro caso, possvel, por exemplo, estabelecer que um contrato de suprimento esteja baseado no preo da
Bolsa menos um desgio (desconto no preo a ser pago) de frete. No segundo, a diferena de qualidade (relativamente
ao contrato futuro) poder ser compensada por gio ou desgio, dependendo das especificaes da mercadoria con-
tratada. Em ambas as hipteses, o desgio ou o gio sempre negociado entre as partes, mas a base de preo estabe-
lecida pelo mercado futuro.

O ex-pit constitui, portanto, o casamento entre um contrato a termo e um contrato futuro, em uma operao integrada

153 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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que aproveita as vantagens de ambos os mercados: visibilidade, transparncia e capacidade de transferir riscos (que
caracterizam os mercados futuros) e compromisso firme de entrega e recebimento da mercadoria (especificidades do
contrato a termo).

MONTANDO UMA OPERAO EX-PIT

Momento 1
O participante A firma contrato de compra e venda, comprometendo-se a entregar, em certa data futura, ao participan-
te B determinada quantidade de uma mercadoria (caf, por exemplo), cujo preo ser indexado a um vencimento futuro
da BM&FBOVESPA na data de liquidao.

Momento 2
O participante A vende contratos futuros de caf, na BM&FBOVESPA, no momento em que lhe parecer adequado fixar
o preo de venda.

Momento 3
O participante B compra contratos futuros de caf, na BM&FBOVESPA, no momento em que julgar conveniente fixar seu
preo de compra.

Momento 4
Na data de liquidao do contrato a termo, os participantes revertem (isto , zeram) sua posio no mercado futuro
(um contra o outro) e a mercadoria fsica entregue contra pagamento. Naturalmente, a entrega da mercadoria e o pa-
gamento so feitos fora da Bolsa, como qualquer negociao normal no mercado fsico.
importante ressaltar que a fixao do participante B no necessariamente ocorre aps a fixao do participante A. Ela
pode ocorrer a qualquer momento e s depende da deciso de B.
Operaes ex-pit podem ser consideradas importantes alternativas de fixao de preo e hedge para os participantes
da cadeia agrcola. Porm, para que atendam adequadamente s necessidades do comprador ou do vendedor, os par-
ticipantes devem definir corretamente a estratgia a ser adotada e seu preo-alvo. Isso porque, independentemente do
preo da mercadoria na data de vencimento, o resultado final da negociao de compra e venda ser o da operao de
hedge realizada por cada participante no mercado futuro da BM&FBOVESPA.
importante ressaltar que a BM&FBOVESPA se responsabiliza apenas pela inverso das posies no mercado futuro, por
meio da operao ex-pit, enquanto o compromisso de entrega da mercadoria est restrito ao entendimento entre as partes.

154 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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5.14 PRODUTOS E SERVIOS DA BM&FBOVESPA PARA DERIVATIVOS DE BALCO (iBALCO)

O iBalco a plataforma de registro e gerenciamento de operaes com derivativos de balco via web. O iBalco ofere-
ce qualidade e agilidade aos clientes, bem como ferramentas completas de anlise para atividades de back-office. Suas
ferramentas e funcionalidades permitem aos usurios:
registrar operaes de derivativos de balco;
realizar consultas unificadas das operaes realizadas no dia e consultas de posies em aberto, auxiliando no geren-
ciamento e no controle da posio de seus clientes;
comandar eventos de registro, correo, liquidao antecipada parcial e/ou total e anulao de registro.
Os eventos de transferncia de conta, cesso de direito, correo e transferncia de posio so realizados somente
pela BM&FBOVESPA.

REGISTRO DE OPERAES

O registro de uma operao no iBalco somente pode ser efetuado por um Participante de Registro (PR). Para que o re-
gistro possa ser realizado, necessrio que o PR cadastre suas contas no sistema de cadastro da BM&FBOVESPA.
O registro das operaes no iBalco pode ser feito em duas modalidades:
Registro Comando Simples: operao realizada entre o PR e seu cliente. O registro feito pelo PR ou por um PR au-
torizado por este a registrar em seu nome.
Registro Duplo Comando: operao realizada entre dois PRs. O registro deve ser feito no iBalco por ambas as partes
e, aps o confronto automtico das informaes (matching), a solicitao de registro efetivada com sucesso.

CONTRATO A TERMO DE TAXA DE CMBIO

Refere-se a um contrato de compra e venda de uma determinada quantidade de moeda sem entrega fsica em uma
data futura acordada entre as partes, cuja liquidao financeira determinada pela diferena entre a taxa de cmbio ou
paridade acordada, e a taxa de cmbio ou paridade verificada na data de fixing, de acordo com a fonte de informao
do objeto de registro da operao, multiplicado pelo valor-base e convertido sempre para reais.
O tamanho, a data de vencimento, data de fixing, data de liquidao e a fonte de informao para a taxa de liquidao
do contrato so livremente pactuados entre as partes desde que estejam disponveis no iBalco, conforme relao defi-
nida pela BM&FBOVESPA.
O contrato a termo de taxa de cmbio sem entrega fsica pode ser registrado nas seguintes modalidades:
Taxa de Cmbio Simples: contrato com vigncia imediata, cujo ativo subjacente a taxa de cmbio de reais por uma
moeda estrangeira (MEBRL) ou vice-versa de acordo com a paridade internacional da cotao;
Paridade Simples: contrato com vigncia imediata, cujo ativo subjacente pode ser atravs de paridade de moedas do
Tipo A ou paridade de moedas Tipo B;
Cada modalidade oferece diferentes combinaes de moedas e provedores de informao pblica, conforme definido
pela BM&FBOVESPA.

CONTRATO DE SWAP

Trata-se de um contrato de derivativo financeiro que tem por finalidade promover simultaneamente a troca de rentabili-
dade entre ativos financeiros acordados entre as partes. Na data de vencimento as diferenas entre os ativos financeiros
so confrontadas e o valor de liquidao dado pela diferena entre as duas curvas. O tamanho, a data de vencimento,
data de fixing, data de liquidao e a fonte de informao para a liquidao do contrato so livremente pactuados entre
as partes desde que estejam disponveis no iBalco, conforme definido pela BM&FBOVESPA.

155 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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EVENTOS

Toda e qualquer movimentao em um contrato derivativo registrado na BM&FBOVESPA, deve ser refletida no iBalco
pelo PR.
O PR pode realizar os eventos, de acordo com as caractersticas do produto e respeitados os limites de prazos para cada
evento, conforme sintetizado na tabela abaixo.

EVENTO DESCRIO

Permite ao PR executar a liquidao total ou parcial da operao. A liquidao total permite o encer-
ramento do contrato antes da data de vencimento enquanto a liquidao antecipada parcial reduz
o seu valor-base.
A liquidao antecipada do valor total ou parcial do derivativo pode ser informada em qualquer data
entre o dia til posterior data de registro e o dia til anterior data de vencimento.
Liquidao No caso de liquidao antecipada de um registro de duplo comando, esta deve ser informada no
antecipada sistema por ambos os PRs envolvidos no registro, e o confronto automtico das informaes (mat-
ching) ocorre no mesmo dia.
Caso haja divergncia entre as informaes fornecidas por cada PR, a solicitao de liquidao ante-
cipada ficar pendente at que seja realizado o lanamento com as informaes corretas pela parte
responsvel. Caso o matching do lanamento no ocorra no dia da liquidao antecipada, este ser
rejeitado.

Disponvel somente para operaes de termo de moeda sem contraparte central. O PR pode solici-
Correo tar a correo de uma operao at 3 dias teis aps a data de negociao. No permitido correo
de uma operao que sofreu fluxo financeiro.

O comando de anulao no iBalco tem como funo revogar o evento realizado indevidamente
Anulao e/ou de forma incorreta. Podem ser anulados os registros de contratos e os eventos de liquidao
antecipada e brokeragem.

O cancelamento de registro tem como objetivo a excluso do contrato por motivo de erro de preen-
chimento em campo no passvel de alterao, situaes de registro em duplicidade, ocorrncias
Cancelamento justificadas por erro operacional do PR e em ltimo caso, no aceitao do registro por deciso da
BM&FBOVESPA.

Transferncia de uma operao de uma conta de cliente para outra de cliente sob o mesmo PR ou
Transferncia de a transferncia da operao de um PR para outro PR. A transferncia pode ser feita a partir de D+1
conta e posio da data de negociao at D-1 do vencimento. Qualquer transferncia dever ser solicitada formal-
mente BM&FBOVESPA.

Transferncia de determinada operao de um PR para outro PR mediante pagamento de valor acor-


Cesso de direito dado entre as partes. A cesso de direito pode ser feita a partir de D+1 da data de negociao at D-1
do vencimento. O evento de cesso de direito dever ser solicitado formalmente BM&FBOVESPA.

156 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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A brokeragem uma funo na qual o PR intermedeia operaes de swap. Consiste em selecionar
operaes de swap com contraparte central no qual a conta prpria do PR esteja em uma operao
comprada em uma varivel e na outra operao esteja vendido na mesma varivel, assim o PR pode
marcar as duas operaes para que seja formada a operao broker.
Para caracterizar uma operao broker as operaes devem atender s caractersticas abaixo:
as operaes/contratos devem ter garantia da BM&FBOVESPA na parte e contraparte;
as operaes/contratos devem ter sido registradas no mesmo dia;
as operaes tem que ser do mesmo PR/conta;
Brokeragem
conta prpria do PR deve figurar como uma das partes na operao/contrato;
as operaes devem ter as mesmas variveis;
a conta prpria do PR deve assumir posies inversas nas variveis das operaes;
devem ter as mesmas caractersticas: data do registro, data de vencimento, data de incio
e variveis/contrato.
No caso de um comando duplo, uma operao de swap poder estar associada a dois PRs,
um de cada curva. Esse cenrio ocorre quando cada uma das curvas est relacionada a uma
conta prpria de PRs diferentes.

CONSULTA DE OPERAES

O usurio poder a qualquer momento verificar as movimentaes do dia ou as operaes realizadas em um perodo
determinado. Entre as consultas disponveis, esto:
consulta de movimentaes;
consulta de operaes;
consulta de lanamentos pendentes;
download de relatrios e arquivos.
O quadro abaixo sintetiza os relatrios e arquivos disponveis.

RELATRIOS OU ARQUIVOS CONTEDO

Relatrio de movimentaes do dia Operaes registradas ou que sofreram eventos no dia anterior.

Operaes em aberto do Participante de Registro e dos Fundos de Investimento.


Relatrio de posies Disponibilizados diariamente com a posio do dia, sendo cada um referente s
operaes negociadas na data do sistema e 3 dias teis anterior a data do sistema.

Somente para operaes de termo de moeda sem contraparte central, quando o


Relatrio de MtM Participante de Registro opta pela realizao do clculo.
Clculo dirio da exposio das operaes em aberto.

Relatrio de tarifao Tarifas do ms que sero cobradas no 10 dia til do ms subsequente.

Arquivo de operaes Todas as operaes registradas pelo Participante de Registro.

157 CAPTULO 5 Mercados de Derivativos e Commodities Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 6

Mercado de Renda Fixa


6.1 APRESENTAO DO CAPTULO
O objetivo deste captulo apresentar os conceitos e as caractersticas dos mercados de renda fixa no Brasil.
Ao final, voc ter visto:
O mercado de renda fixa.
A classificao dos ttulos de renda fixa no Brasil.
As caractersticas e as formas de apreamento dos ttulos pblicos.
As caractersticas dos ttulos privados.
O conceito de duration.
Os produtos e servios oferecidos pela BM&FBOVESPA para o mercado de renda fixa.
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6.2 O MERCADO DE RENDA FIXA NO BRASIL

Os ativos de renda fixa so ttulos e valores mobilirios que tm o seu valor nominal atualizado por rentabilidade pre-
viamente definida (prefixados) ou por um indicador de remunerao previamente divulgado tais como a taxa de juro, a
taxa de cmbio ou um ndice de preos (ps-fixado).
A diferena bsica entre o mercado de renda varivel e o de renda fixa diz respeito, justamente, maneira como o pre-
o formado enquanto no mercado de renda varivel a formao do preo de uma ao depende diretamente do
cruzamento entre oferta e demanda por aquela ao, os ativos de renda fixa obedecem a uma regra de rentabilidade
previamente estabelecida, ainda que possa depender de um ndice cujo valor definido aps a emisso1.
Tradicionalmente, ativos de renda fixa sempre foram negociados em mercado de balco. Recentemente, em funo da
crescente exigncia dos investidores por mercados transparentes, sistemas eletrnicos de negociao ganharam certo
destaque, inclusive no mercado internacional. Ainda assim, o mercado de renda fixa permanece sendo tipicamente um
mercado de balco.
No Brasil, a regulamentao exige que as operaes ainda que realizadas no mercado de balco sejam registradas em
sistemas centralizados de liquidao e custdia. Assim, o Selic, no caso de ttulos pblicos, a BM&FBOVESPA e a Cetip,
no caso de ttulos de renda fixa privada, so os ambientes em que as operaes so registradas e liquidadas.
Na BM&FBOVESPA, ttulos de renda fixa privada podem ser negociados no sistema de negociao eletrnica PUMA
Trading System ou em mercado de balco e registrados no sistema iBalco. A negociao em sistema eletrnico ou o
registro depende do tipo de ttulo.
A liquidao das operaes realizadas no PUMA podem ser feitas pelo mdulo lquido, integrando o saldo lquido multi-
lateral e com a intervenincia da contraparte central que assegura a continuidade da liquidao, ou pelo mdulo bruto,
sem a intervenincia da contraparte central. J as operaes registradas no iBalco so liquidadas pelo mdulo bruto
ou diretamente entre as partes, como veremos mais a frente.
No Selic e na Cetip, a liquidao das operaes com ttulos de renda fixa pblica e privada, respectivamente, ocorre
pelo valor bruto (operao por operao) ou pelo saldo bilateral entre dois participantes. No h garantia da liquida-
o por uma contraparte central e, caso o vendedor no entregue os ativos, o comprador no efetuar o pagamento
correspondente.
No Brasil, o estoque de ttulos pblicos maior do que o dos privados, mas, em ambos os casos, o giro do mercado se-
cundrio relativamente baixo e concentrado no curto prazo, comparativamente a outros pases.
parte importante da agenda de discusso dos rgos governamentais o desenvolvimento do mercado primrio e,
sobretudo, secundrio de ttulos de renda fixa privada ou corporativa, como alternativa de financiamento aos projetos
das empresas. Estima-se que o desenvolvimento desse mercado contribua para o crescimento das empresas e do pas e
sirva para diversificar as fontes de financiamento hoje concentradas no BNDES, por exemplo.
As instituies no financeiras (em geral, de grande porte) tambm podem captar recursos em moeda estrangeira com
o lanamento de ttulos no Exterior, os chamados eurobonds (ttulos privados ou pblicos, com valor expresso em moe-
da estrangeira, negociados no mercado internacional, exceto no pas de origem do emissor).
Representam importante fonte de recursos de longo prazo a uma taxa de juro relativamente baixa. Podem ser prefixa-
dos (existe pagamento semestral de juros com taxa de juro linear e o pagamento dos cupons postecipados) ou ps-
fixados (a taxa de juro definida no incio de cada semestre, servindo de base para o pagamento dos cupons), sendo
que a sua rentabilidade tem por base a taxa de juro dos treasury bonds (ttulos do Tesouro norte-americano) ou da Libor
(London Interbank Offer Rate) mais um prmio determinado pelo prazo da operao e pelo risco de crdito da institui-
o emitente.

1
Veremos mais adiante que, apesar de os ttulos de renda fixa terem rentabilidade definida, o valor do ttulo pode variar ao longo do tempo, uma vez que determi-
nado matematicamente em funo da taxa de juro e da quantidade de dias teis at seu vencimento.

159 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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CLASSIFICAO DOS TTULOS DE RENDA FIXA NO BRASIL

Para os ttulos de renda fixa, so estabelecidas as condies da operao: prazo, taxa de juro, forma de pagamento dos
juros, dentre outras. Podem ser classificados conforme suas caractersticas.
Natureza do emissor O Tesouro Nacional, como as instituies financeiras e no financeiras privadas emitem ttulos.
Exemplos:
ttulos pblicos: Tesouro Prefixado, Tesouro IPCA e Tesouro Selic;
ttulos privados emitidos por instituies financeiras: DI (Depsito Interfinanceiro), CDB (Certificado de Depsito
Bancrio) e Letras Financeiras;
ttulos privados emitidos por instituies no financeiras: debntures, notas promissrias;
empresas e governo tambm podem lanar ttulos no mercado internacional. Exemplos: Eurobonds Floater 2011,
Global 40, Euro 2019 e Global BRL 2028, dentre outros.
Prazo O prazo dos ttulos permite uma classificao alternativa, que depende das condies da economia do local
onde foram emitidos. Podem ser classificados como curto e longo prazo.
Forma de pagamento dos juros Podemos ter:
ttulos prefixados: ttulos cujo rendimento conhecido no momento da emisso. Exemplo: CDB de 30 dias remune-
rado a uma taxa de juro prefixada ou um Tesouro Prefixado.
ttulos ps-fixados: ttulos cujo rendimento somente conhecido a posteriori, pois depende do comportamento do
seu indexador. Exemplo: Tesouro Selic, em que o valor nominal de resgate corrigido pela taxa Selic ou ainda CDB
remunado taxa DI.
mistos: ttulos que possuem como remunerao a variao de um ndice de preos (como IPCA) acrescida de juros.
uma taxa prefixada no perodo inicial e que, no segundo perodo, passa a ser ps-fixada. Exemplo: as antigas NTN-S
cujo rendimento era definido pelo desgio sobre o valor nominal em data intermediria e no restante, at sua ma-
turidade, rendimento ps-fixado definido pela taxa Selic.
O rendimento dos ttulos , geralmente, o fator que concentra a ateno dos agentes que os negociam, dadas as signi-
ficativas diferenas que podem surgir ao adotar uma ou outra forma de remunerao.
Vale ainda destacar que a rentabilidade negociada na hora da compra garantida pelo emissor, independentemente
das condies de mercado, desde que o investidor mantenha o ttulo em carteira at seu vencimento. Entre a emisso e
o resgate, os ttulos so marcados a mercado, ou seja, refletem os preos pelos quais ttulos idnticos esto sendo efeti-
vamente negociados em mercado num determinado momento.
O preo dos ttulos determinado em funo da taxa de juro e da quantidade de dias teis at seu vencimento. Ocorre
que as taxas de juro dos ttulos variam no mercado ao longo do tempo. Em um mesmo dia, em dois momentos dife-
rentes, um ttulo pode ser negociado a taxas diferentes e, por conseguinte, a preos diferentes. Dessa forma, os preos
dos ttulos esto sempre mudando, seja pela ao do tempo ou das mudanas nas taxas de juro. Por exemplo, no dia
09/12/2008, o Tesouro Prefixado 20XX com vencimento 01/01/2011 foi comprado a 13,71%, o que resultava num preo
de R$768,68. Se no dia seguinte a taxa fosse a mesma, o preo do ttulo deveria ser de R$769,07. No entanto, a taxa de
mercado era de 13,81%, o que resultou num preo de R$767,69 para o investidor.
Assim, a venda antecipada de ttulos de renda fixa ser feita a preo de mercado e no seguindo a rentabilidade pactua-
da no momento da aquisio.

160 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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6.3 TTULOS PBLICOS CARACTERSTICAS E FORMAS DE APREAMENTO

Os ttulos pblicos, emitidos pelo Tesouro Nacional, tm por objetivo geral viabilizar a poltica monetria. Alternativamente,
podem ser emitidos para captar recursos para financiar o dficit oramentrio, refinanciar a dvida pblica (alongar seu
perfil, por exemplo), realizar operaes especficas (certos tipos de pagamentos, precatrios etc.), viabilizar investimen-
tos, dentre outras funes.
No Brasil, as negociaes com ttulos pblicos federais so mais comuns, pois representam um tipo de investimento
bastante seguro (de risco reduzido). Os principais ttulos pblicos federais emitidos pelo Tesouro Nacional so o Tesouro
Prefixado 20XX, o Tesouro Selic e o Tesouro IPCA, cujas caractersticas mais notrias so resumidas no quadro a seguir.
Visando facilitar o entendimento do investidor, em maro de 2015 o Tesouro Nacional fez uma srie de mudanas, inclu-
sive na nomenclatura dos ttulos. Segue quadro comparativo com os nomes antigos e os novos.

Caractersticas dos principais ttulos da dvida pblica federal

Ttulos Ttulos Rendimento/


Nomes antigos Nomes novos Atualizao do valor nominal
Rendimento prefixado definido pelo desgio so-
Letra do Tesouro Nacional (LTN) Tesouro Prefixado 20XX
bre o valor nominal.
Tesouro Prefixado com Rendimento prefixado definido pelo desgio so-
Notas do Tesouro Nacional
bre o valor nominal. Existe pagamento semestral
Srie F (NTN-F) Juros Semestrais de cupom, diferenciando-se do Tesouro Prefixado.
Letra Financeira do Tesouro Tesouro Selic 20XX
Rendimento ps-fixado definido pela taxa Selic.
(LFT)
Notas do Tesouro Nacional Valor nominal atualizado pela variao do IPCA
(ndice de Preos ao Consumidor Amplo, calculado
Srie B Principal Tesouro IPCA+ 20XX
pelo IBGE), acrescido dos juros definido no mo-
(NTN-B Principal) mento da compra.
Tesouro IPCA+ com Cupom e valor nominal atualizado pela variao
Notas do Tesouro Nacional
do IPCA (ndice de Preos ao Consumidor Amplo,
Srie B (NTN-B) Juros Semestrais 20XX calculado pelo IBGE).

Importante
O Tesouro Nacional tambm responsvel pela emisso de ttulos da dvida externa, bem como pela administrao
dessa dvida.

Ao negociar um ttulo, comprador e vendedor definem um preo em funo das caractersticas do papel (indexado ou
no), do fluxo de renda previsto (pagamento de cupons) e do prazo (dias teis, corridos etc.). Assim, cada ttulo, depen-
dendo da combinao desses elementos, possui mtodo ou procedimento de clculo diferente. Veja, a seguir, como tais
procedimentos so aplicados nos ttulos pblicos mais negociados no Sistema Financeiro Nacional.

161 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Tesouro Prefixado 20XX

So ttulos prefixados emitidos pelo Tesouro Nacional, cuja rentabilidade dada pela diferena entre o seu preo de
negociao (P0) e o valor nominal de resgate (Pn), igual a R$1.000,00. Note, portanto, que so negociados com desgio
sobre o valor de face.
Observe que o preo (P0) de um Tesouro Prefixado 20XX, tambm denominado Preo Unitrio (PU), calculado ao trazer
a valor presente o valor de face do ttulo (igual a R$1.000,00), considerando certa taxa de desconto:

onde:
P0 = preo de negociao (truncado na segunda casa decimal)
raa = rentabilidade anual, considerando duas casas decimais
n = prazo dos ttulos em dias teis
No Tesouro Prefixado 20XX, somente existe pagamento do principal no vencimento do ttulo, no havendo pagamentos
de juros (cupons) em datas intermedirias. Alm disso, o valor de face (ou de resgate) no sofre nenhuma correo.
Os preos do Tesouro Prefixado 20XX variam conforme as diferentes expectativas acerca das taxas de juro para perodos
futuros, o que se traduz em diferentes taxas de desconto. Quanto maior a taxa de juro praticada no mercado, menor ser
o preo (P0) de um Tesouro Prefixado 20XX.

Tesouro Prefixado com Juros Semestrais

O Tesouro Prefixado com Juros Semestrais um ttulo prefixado, em que no existe atualizao do valor nominal, ou
seja, o valor de resgate no vencimento igual a R$1.000,00. Alm disso, prev pagamento de cupom semestral (C), sen-
do este calculado taxa de 10% ao ano sobre o valor nominal de R$1.000,00. Como a taxa do cupom anual, preciso
transform-la para semestral para, depois, calcular o montante a ser recebido pelo investidor. Verifique:

Para definio das datas de pagamento do cupom, observa-se a data de vencimento do papel e volta-se retrospectiva-
mente no calendrio, de seis em seis meses. Por exemplo: um Tesouro Prefixado com Juros Semestrais com vencimento
em 1/7/2010 tem pagamentos de cupom nos dias 2/1 e 1/7 dos anos que esteja em vigor. No vencimento do papel, o
investidor recebe o pagamento de cupom, alm de resgatar o valor nominal do ttulo (igual a R$1.000,00).

Tesouro Selic 20XX

O valor nominal (VN) do Tesouro Selic foi estabelecido em R$1.000,00 em 1/7/2000, estando prevista sua atualizao
pela taxa Selic diria acumulada at o seu vencimento. A qualquer momento, quem negociar um Tesouro Selic dever
considerar o fator Selic, pelo prazo decorrido entre a data-base (1/7/2000) e a data da liquidao da compra/venda, para
calcular qual ser o VNA (valor nominal atualizado) do papel que est sendo negociado. No caso dos leiles do Banco
Central, a data de liquidao dessas operaes o dia til subsequente ao da negociao.
As negociaes desse ttulo, no entanto, no so feitas pelo VNA e, sim, mediante uma cotao que representa um per-
centual do VNA. Essa cotao reflete a taxa de gio ou desgio que se deseja no ttulo, ou seja:

162 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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onde:
COT = cotao do ttulo com quatro casas decimais
r = taxa de gio ou desgio, expressa em base anual com 252 dias teis
n = quantidade de dias teis entre a data de liquidao (inclusive) e a data de vencimento (exclusive)
A partir dessas informaes, possvel calcular o preo de negociao (P0), tambm denominado de preo unitrio (PU).
Para obt-lo, basta multiplicar a cotao (COT) pelo valor nominal atualizado no momento da compra (VNA0):

Tesouro IPCA+ 20XX

O Tesouro IPCA + 20XX um ttulo com rentabilidade vinculada variao do IPCA, acrescida dos juros definidos no
momento da compra.
Esse ttulo permite ao investidor obter rentabilidade em termos reais, mantendo seu poder de compra ao se proteger de
flutuaes do IPCA ao longo do investimento. Alm, disso, normalmente so ttulos que possuem prazo para aplicao
bem longo: atualmente contam com investimentos at 2050.
O Tesouro IPCA+ 20XX possui fluxo de pagamento simples, ou seja, o investidor faz a aplicao e resgata o valor de face
(valor investido somado rentabilidade) na data de vencimento do ttulo.

Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 20XX

O Tesouro IPCA + com Juros Semestrais 20XX rende uma taxa de juro estipulada no momento da negociao mais a varia-
o do IPCA (ndice de Preos ao Consumidor Amplo), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE).
Esses papis pagam cupons (C) semestrais calculados taxa (iC) de 6% ao ano (ou 2,9563% ao semestre) sobre o Valor
Nominal Atualizado (VNA).
O VNA = R$ 1.000 x fator de variao do IPCA entre 15/7/2000 (t0) e o dia 15 do ms atual (t1), ou seja:

A data de pagamento de cada cupom obtida pela contagem retroativa de seis em seis meses a partir da data de ven-
cimento do ttulo. Vale observar que, na data de vencimento, existe o pagamento do cupom e o resgate do principal.
A negociao desse papel feita por meio de uma cotao (COT), calculada como o valor presente do fluxo futuro dos
cupons, utilizando-se uma taxa de desconto (r). O valor presente assim calculado determinar o gio ou o desgio pre-
tendido sobre o VNA do ttulo. Observe, na frmula a seguir, que a cada semestre existe um cupom de 2,9563% e no
vencimento, caso o ttulo seja negociado ao par, o investidor resgata 100% do valor de face, tendo como rentabilidade
o acmulo do IPCA para o Tesouro IPCA + com Juros Semestrais 20XX.
Assim, para obter a cotao do papel, calcula-se o valor presente de um ttulo cujo valor de resgate 100 (no vencimen-
to) e que paga juros semestrais de 6,0% ao ano (ou 2,9563% em cada semestre), como mostrado na frmula a seguir:

163 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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onde:
Ct (t = 1, 2, ..., n) = o valor do cupom
Pn = o valor de resgate no vencimento do ttulo
dut = o nmero de dias teis compreendidos entre a data de liquidao (da compra do papel), inclusive, e a data de
pagamento do cupom, exclusive
Adotam-se, para a cotao truncada, quatro casas decimais. Na liquidao financeira do ttulo, utiliza-se o preo de com-
pra (com duas casas decimais), o qual calculado pela multiplicao entre o VNA e a cotao, ou seja:

164 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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6.4 TTULOS PRIVADOS CARACTERSTICAS

As instituies financeiras e no financeiras privadas buscam captar recursos de curto e longo prazo no mercado finan-
ceiro por meio da colocao de ttulos de renda fixa.
No curtssimo prazo, o instrumento mais utilizado pelas instituies financeiras o Depsito Interfinanceiro (DI). No
curto e no mdio prazo, essas instituies realizam a captao de recursos junto ao pblico mediante a emisso de
Certificados de Depsitos Bancrios (CDB). Alm desses ttulos, existe a emisso de alguns outros, tais como as Letras de
Crdito Imobilirio (LCI), Letras de Crdito do Agronegcio (LCA) e Letras Financeiras (LF), de longo prazo.
As instituies no financeiras podem captar recursos de curto prazo, principalmente, por meio de Notas Promissrias
(NP) e recursos de longo prazo por meio das debntures, entre outros.

TTULOS EMITIDOS POR INSTITUIES FINANCEIRAS

Depsitos Interfinanceiros (DI)

So instrumentos de captao e repasse de dinheiro entre instituies financeiras no mercado interbancrio. As opera-
es so escriturais, sem garantias, registradas eletronicamente em ambiente de registro e liquidao autorizados pelo
Bacen e sem incidncia de impostos (Imposto de Renda IR e Imposto sobre Operaes Financeiras IOF).

O prazo varia, mas, em geral, so operaes feitas por um dia til (para liquidao em D+1). Pela mdia das taxas prati-
cadas nessas operaes de overnight, forma-se a taxa over Cetip. No registro dos DI, indica-se o valor emprestado (VE),
o valor de resgate (VR) e o prazo da operao (n), ficando, implicitamente, definida a taxa de juro (i) expressa em base
anual considerando 252 dias teis.

Certificados de Depsito Bancrio (CDB)

So ttulos escriturais por meio dos quais os bancos comerciais e mltiplos captam recursos junto ao pblico. Foram
regulamentados pela Lei 4728/65 e Resoluo do Conselho Monetrio Nacional 18/1966. Os CDBs so registrados ele-
tronicamente na BM&FBOVESPA e na Cetip.
Os CDBs podem ser prefixados (base 360 dias corridos ou 252 dias teis) ou ps-fixados (com base em TR, TJLP, DI, Selic,
IGP-M, dentre outros), no sendo permitida a emisso de CDB com base de remunerao na variao cambial. No h
prazo mnimo de emisso para CDBs prefixados nem para os indexadores pela taxa do DI. Quando o indexador utiliza-
do a Taxa de Juro de Longo Prazo (TJLP), o menor prazo permitido de 30 dias; quando o indexador a Taxa Bsica
Financeira (TBF), esse prazo de dois meses; e quando o indexador a taxa de inflao, o prazo mnimo de um ano.

Letras Financeiras (LF)

A Resoluo 4.123/2012 do Conselho Monetrio Nacional regulamenta a emisso das Letras Financeiras por parte das
instituies financeiras. Classificadas como ttulos de longo prazo, podem ser emitidas por bancos mltiplos, bancos co-
merciais, bancos de desenvolvimento, banco de investimento, sociedades de crdito, financiamento e investimento, cai-
xas econmicas, companhias hipotecrias e sociedades de crdito imobilirio e o Banco Nacional de Desenvolvimento
Econmico e Social (BNDES), com prazo mnimo de dois anos, vedado o resgate, total ou parcial, antes do vencimento
pactuado, e com valor nominal mnimo de R$150.000,00.
Pode ter como remunerao taxa de juro prefixada, combinada ou no, com taxas flutuantes, sendo vedada a emisso com
clusula de variao cambial. O pagamento peridico de rendimentos ser feito em intervalos de, no mnimo, 180 dias.

165 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Letra de Crdito Imobilirio (LCI)

A LCI um dos instrumentos de renda fixa lastreado em crditos imobilirios, que conta com iseno de IR para pessoas
fsicas e so cobertos pelo Fundo Garantidor de Crdito (FGC). Por esse motivo, um dos ativos mais procurados por
esse pblico. Representa uma fonte de recursos para o setor imobilirio, pois possui como lastro crditos imobilirios.
Emitida por instituies financeiras e regulamentada pela Lei 10.931/2004 e a Circular do Banco Central 3.614/12, a LCI
pode ser remunerada por taxa pr ou ps-fixada.
Esse ativo no pode ser resgatado a qualquer momento, mas possvel negoci-lo no mercado secundrio. O prazo
mnimo de vencimento desse ativo varia de acordo com o indexador que possui. So 36 meses quando o ttulo for atua-
lizado mensalmente por ndice de preos ou 12 meses se for atualizado anualmente por esse indexador. Se no utilizar
ndice de preos, de 60 dias. Esses prazos devem ser contados a partir da data que um terceiro, pessoa fsica ou jurdica,
adquirir o ttulo da instituio emissora. Nesses perodos, a instituio emissora no poder recomprar ou resgatar a LCI.

Letras de Crdito do Agronegcio (LCA)


A Letra de Crdito do Agronegcio (LCA) um ttulo de crdito nominativo, de livre negociao. Portanto, um ttulo
utilizado para captar recursos para participantes da cadeia do agronegcio.
Esses ttulos so isentos de Imposto de Renda (IR) para pessoa fsica e, desde 2013, passaram a ser cobertos pelo Fundo
Garantidor de Crdito (FGC).
Podem emitir LCA as instituies financeiras pblicas ou privadas, sendo que os emitentes respondem pela origem e
autenticidade dos direitos creditrios a elas vinculados.
Os lastros da LCA devem ser registrados em entidades autorizadas pelo Banco Central, como a BM&FBOVESPA e a Cetip.
Os lastros so direitos creditrios vinculados a produtores rurais, suas cooperativas e terceiros, inclusive emprstimos e
financiamentos relacionados a produo, comercializao e industrializao de produtos ou insumos agropecurios ou
de mquinas utilizadas nesse setor.

Certificados de Operaes Estruturadas (COE)


De acordo com o Banco Central Brasileiro (Bacen), o COE constitui certificado emitido contra investimento inicial, repre-
sentativo de um conjunto nico e indivisvel de direitos e obrigaes, com estrutura de rentabilidades que apresenta
caractersticas de instrumentos financeiros derivativos. Somente bancos mltiplos, bancos comerciais, bancos de inves-
timento e caixas econmicas podem emitir esse certificado.
A base legal do COE so a Lei 12.249/2010 e a Resoluo Bacen 4.263/2013, que dispem sobre as condies de emisso
de Certificado de Operaes Estruturadas (COE) pelas instituies financeiras.
De forma geral, o COE um instrumento de captao, nico e indivisvel que combina o componente caixa com as fun-
cionalidades de um derivativo, porm com mais transparncia para investidores, emissores e reguladores, garantindo
grande flexibilidade e dinamismo.
Uma das grandes vantagens desse certificado a customizao das combinaes entre ativo subjacente e funcionalida-
des com as necessidades individuais do investidor. Dessa forma, aqueles que procuram diversificao de investimento
em busca de retornos com ponderaes entre renda fixa e renda varivel tero acesso a um leque grande de opes
com esses novos produtos.
Na BM&FBOVESPA, esto disponveis inicialmente para registro 59 estruturas pblicas COE, divididas em quatro grandes
famlias. A combinao de funcionalidades e regras de remunerao disponveis dentro de cada uma dessas estruturas
geram centenas de diferentes alternativas de registro.
As estruturas esto divididas nas seguintes famlias:
digital: a taxa de remunerao depende da observao de regras estabelecidas pelo preo do ativo subjacente;
duplo indexador: a remunerao dada por um de dois indexadores, de acordo com a regra de comparao entre eles
estabelecida;
participao: a remunerao replica a compra/venda de um ativo subjacente, com o proprietrio recebendo a parti-
cipao sobre o desempenho positivo e/ou negativo desse ativo em relao a um preo de exerccio estabelecido; e

166 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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volatilidade: replica ao proprietrio a compra/venda de opo de compra e de opo de venda, recebendo a partici-
pao sobre o desempenho positivo/negativo desse ativo em um cenrio de alta/baixa volatilidade em relao ao(s)
preo(s) de exerccio(s) estabelecido(s) no momento do registro.
As combinaes de funcionalidades como limitadores, barreiras, proteo contra eventos corporativos, percentuais di-
ferentes de participao, opes de recompra antes do vencimento e regras de remunerao geram centenas de dife-
rentes payoffs, oferecendo aos emissores uma grande gama de estruturas para registro.

TTULOS EMITIDOS POR INSTITUIES NO FINANCEIRAS

Notas Promissrias (NP)

So ttulos de curto prazo emitidos por sociedades annimas no financeiras (de capital aberto ou fechado) que visam
captar recursos para capital de giro. Podem ser prefixados ou ps-fixados, com ano-base de 360 dias corridos. O emi-
tente pode distribuir publicamente as NP, desde que atendidas as regras descritas na Instruo CVM 134/90, bem como
resgatar antecipadamente esse ttulo.
Os investidores podem vender tais ttulos antes do vencimento para outros agentes. O prazo de vencimento das notas
promissrias, contado a partir da data da emisso, ser de:
30 dias no mnimo e 180 dias no mximo, quando emitidas por companhia fechada;
30 dias no mnimo e 360 dias no mximo, quando emitidas por companhia aberta.

Debntures

So ttulos de mdio e longo prazos emitidos por sociedade annima (S.A.) de capital aberto ou fechado, em que asse-
gurado ao titular um direito de crdito contra a empresa emissora. Sendo longo o prazo para pagamento, permite que
a empresa otimize o seu perfil de endividamento.

Importante
Somente as companhias abertas, com registro na CVM, podem efetuar emisses pblicas de debntures direciona-
das ao pblico em geral. Companhias de capital fechado podem efetuar ofertas pblicas apenas com esforos restri-
tos de distribuio, ou seja, oferecer a 50 investidores qualificados, dos quais 20 podero adquirir o ttulo. A emisso
privada voltada a um grupo restrito de investidores, no sendo necessrio o registro na CVM.

Os ttulos so emitidos escrituralmente e depositados na BM&FBOVESPA. H uma grande variedade de tipos, diferen-
ciando-se nos prazos, nas formas de remunerao, na forma de resgate, na concesso de garantias, entre outros.
Todas estas caractersticas so fixadas em assembleia geral dos acionistas ou em reunio do conselho de administrao,
se assim dispor o estatuto social da companhia.
Formas de remunerao: podem ser prefixadas ou ps-fixadas com valor de face corrigido por taxas de juro ou por
ndice de preo.
Correo monetria: deve ser atendido o prazo mnimo de um ano para vencimento ou repactuao e a periodicida-
de de aplicao da clusula de correo monetria no pode ser inferior a um ano.
Tipos: simples, em que existe pagamento de remunerao e principal; conversveis, nas quais o titular tem a possibi-
lidade de trocar as debntures por aes da companhia emissora; permutveis, ou quando o credor tem o direito de
trocar as suas debntures em aes de outras empresas.
Espcies: com garantia real asseguradas por bens da companhia emissora ou de terceiros, sob a forma de hipoteca,
penhor ou anticrese; com garantia flutuante em que os bens da companhia no ficam vinculados emisso; sem
preferncia ou quirografria em que no oferecem ao investidor nenhum tipo de privilgio sobre o ativo da compa-
nhia emissora concorrendo em igualdade de condies com os demais credores, em caso de falncia da companhia;
ou subordinada, em que, na hiptese de liquidao da companhia no oferecem preferncia no pagamento da remu-
nerao e principal frente aos demais credores, mas to somente sobre o crdito dos seus acionistas.

167 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Anticrese: contrato que permite ao credor receber rendimentos derivados de um imvel consignado pelo devedor
para compensar a dvida.
A legislao admite a emisso de debntures sem data de vencimento determinada, denominadas debntures perp-
tuas. No documento de sua emisso, geralmente, prev-se que o vencimento ocorrer somente nos casos de impossibi-
lidade de pagamento de juros e de dissoluo da companhia, ou de outras condies previstas na escritura de emisso
(por exemplo, mudana de controle da emissora, perda de concesso ou direito, mudana de objeto da companhia,
entre outras). Esses ttulos mantm as demais caractersticas das debntures, admitindo, s vezes, a possibilidade de
resgate antecipado.

Fundo de Investimento em Direitos Creditrios (FIDC)

O FIDC um tipo de fundo de investimento, no qual a maior parte dos recursos so destinados aquisio de direitos
creditrios. Os FIDCs foram criados com o objetivo de dar liquidez ao mercado de crdito, reduzindo o risco e ampliando
a oferta de recursos. Com eles, as empresas passaram a ter uma opo de financiamento alternativa.
So considerados como direitos creditrios (recebveis de crdito):
os direitos e ttulos representativos de direitos creditrio,originriosde operaes realizadas nos segmentos financei-
ro, comercial, industrial, imobilirio, de hipotecas, de arrendamento mercantil e deprestao de servios;
os warrants e contratos mercantis de compra e venda de produtos, mercadorias e/ou servios para entrega ou pres-
tao futura, bem como os ttulos ou certificados representativos desses contratos, desde que com garantia de insti-
tuio financeira ou de sociedade seguradora, observada nesse ltimo caso, a regulamentao especfica da Susep;
os direitos e ttulos representativos de crditos de natureza diversa, assim reconhecidos pela CVM.

Certificado de Recebveis Imobilirios (CRI)

O CRI um ttulo de renda fixa emitido por companhias securitizadoras lastreados em crditos imobilirios (pagamento
de contraprestaes de aquisio de bens imveis ou de aluguis).
O CRI Performado se caracteriza por ter como lastro direitos de crdito garantidos por imveis que possuam certido de
habite-se, enquanto que o CRI No Performado lastreado por direitos de crdito garantidos por imveis no concludos.

Cdula de Crdito Imobilirio (CCI)

A CCI um instrumento representativo de crdito imobilirio (por exemplo, contratos de compra e venda de imveis,
contrato de financiamento de imveis etc.). A cdula emitida pelo credor com o objetivo de facilitar e simplificar a
cesso do crdito e podem contar ou no com garantia.
A CCI agiliza a negociao dos crditos, uma vez que esta transforma o contrato particular em um ttulo de fcil porta-
bilidade. Sua emisso ocorre independentemente de autorizao do devedor.
As CCIs so bastante utilizadas como lastro de Certificados de Recebveis Imobilirios (CRI) por oferecer mais segurana
e transparncia para quem investe em CRI.

Exchange Traded Fund (ETF) de Renda Fixa

Exchange Traded Fund (ETF) um fundo de investimento em ndice, com cotas negociveis em bolsa. O ETF busca obter
desempenho semelhante performance de determinado ndice de mercado e, para tanto, sua carteira replica a compo-
sio desse ndice de acordo com regras determinadas por regulao especfica.
Em meados de 2013, a CVM editou a Instruo 537/2013, que permite a criao de ETFs de renda fixa, possibilitando
que gestores de ETFs utilizem estratgias de investimento que reflitam o comportamento de ndices de renda fixa no
desempenho do fundo.
Ao investir em um ETF de renda fixa, aplica-se, ao mesmo tempo, em uma carteira de ttulos de renda fixa que, juntos,
reproduzem um determinado ndice, diminuindo, dessa forma, a probabilidade e o risco de perda inerente negociao
de que corre quando se opta por negociar um nico ttulo.

168 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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O custo da operao torna-se menor investir nos ativos que compem o ndice exigiria comprar, nas devidas pro-
pores, os componentes daquele ndice, com os custos de negociao de cada operao e, alm disso, para manter a
mesma posio do ndice, gerir, de forma bastante dinmica, as propores de seus componentes.

Cdula de Produto Rural (CPR)

A Cdula de Produto Rural (CPR) um ttulo de crdito representativo de promessa de entrega de produtos rurais, cria-
do pela Lei 8.929/1994 para ser utilizado na formalizao de vendas de produto rural para entrega em data futura e nas
trocas de insumos e mquinas por produto, realizadas por produtores rurais e cooperativas de produtores.
Com a edio da Lei 10.200/2001, a CPR passou condio de ttulo de crdito referenciado em produto rural, com a
obrigao de pagamento em produto (conhecida como CPR Fsica) ou de liquidao financeira (conhecida como CPR
Financeira).
As CPRs somente podem ser emitidas por produtores rurais, suas associaes e cooperativas.
Quando o emitente tiver interesse em entregar o produto vendido e o comprador de receber a mercadoria, dever ser
utilizada a CPR Fsica. O compromisso de entrega pode ser de qualquer produto rural. Quando se tratar de produto be-
neficiado ou industrializado, o emitente da CPR tem de ser produtor ou cooperativa que tenha verticalizado a produo,
isto , produzido e beneficiado ou industrializado o produto.
Alternativamente, quando o emitente pretender liquidar financeiramente o compromisso assumido e o comprador te-
nha esse mesmo interesse, dever ser utilizada a CPR Financeira.

Certificado de Recebveis do Agronegcio (CRA)

O Certificado de Recebveis do Agronegcio (CRA) um ttulo de crdito nominativo, de livre negociao, representa-
tivo de promessa de pagamento em dinheiro emitido com base em lastro de recebveis originados de negcios entre
produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou emprstimos relacionados com a pro-
duo, comercializao, beneficiamento ou industrializao de produtos ou insumos agropecurios ou de mquinas e
implementos utilizados na produo agropecuria.
Podem emitir CRA as companhias securitizadoras de direitos creditrios do agronegcio, ou seja, instituies no finan-
ceiras constitudas sob a forma de sociedade por aes com a finalidade de aquisio e securitizao desses direitos e
de emisso e colocao de Certificados de Recebveis do Agronegcio no mercado financeiro e de capitais.
Pode ser distribudo publicamente e negociado em bolsa, bem como em mercados de balco organizados autorizados
a funcionar pela CVM.

Certificado de Direitos Creditrios do Agronegcio (CDCA)

um ttulo de crdito nominativo, de livre negociao, representativo de promessa de pagamento em dinheiro


emitido com base em lastro de recebveis originados de negcios entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e
terceiros, inclusive financiamentos ou emprstimos relacionados com produo, comercializao, beneficiamento
ou industrializao de produtos ou insumos agropecurios ou de mquinas e implementos utilizados na produo
agropecuria.
Podem emitir CDCA as cooperativas de produtores rurais e de outras pessoas jurdicas que exeram a atividade de
comercializao, beneficiamento ou industrializao de produtos e insumos agropecurios ou de mquinas e imple-
mentos utilizados na produo agropecuria. Os lastros do ttulo devem ser registrados em entidades autorizadas pelo
Banco Central.

Certificado de Depsito Agropecurio/Warrant Agropecurio CDA/WA


O Certificado de Depsito Agropecurio (CDA) um ttulo de crdito representativo de promessa de entrega de pro-
dutos agropecurios, seus derivados, subprodutos e resduos de valor econmico, emitido por pessoa jurdica apta a
exercer as atividades de guarda e conservao dos produtos de terceiros e, no caso de cooperativas, de terceiros e de
associados (chamado de depositrio).

169 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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O Warrant Agropecurio (WA) um ttulo de crdito representativo de promessa de pagamento em dinheiro que confe-
re direito de penhor sobre o CDA correspondente, assim como sobre o produto nele descrito.
O CDA e o WA so ttulos unidos, emitidos simultaneamente, podendo ser transmitidos juntos ou separadamente, me-
diante endosso.
O CDA e o WA so emitidos simultaneamente pelo depositrio, com o mesmo nmero de controle. A emisso do CDA-
WA ocorre por solicitao do depositante da mercadoria.
O depositrio assume a obrigao de guardar, conservar, manter a qualidade e a quantidade do produto recebido em
depsito e de entreg-lo ao credor na quantidade e qualidade consignadas no CDA e no WA.

170 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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6.5 CONCEITO DE DURATION

Detentores de carteiras de ttulos diversos, com diferentes prazos de maturidade e fluxos de pagamento de juros se de-
param com o problema da falta de uma medida que lhes permita apurar rapidamente o prazo mdio da carteira.
A duration representa o clculo da mdia ponderada do tempo em que se espera receber os juros mais o principal da
operao. Quanto maior a duration, maior o perodo de tempo para o investidor recuperar o valor investido e portan-
to maior a exposio ao risco. Portanto, para ttulos que no pagam juros intermedirios e sim apenas no final (zero
cupon bond), a durao do investimento o prazo que resta para o seu vencimento.
Consideremos um ttulo com principal de R$10.000,00, e pagamentos semestrais de juros de R$500,00, taxa de 5% ao
semestre. Seu vencimento ocorrer dentro de 3 anos, e portanto, ao final do perodo, o investidor receber o principal
investido acrescido do ltimo valor de juros.
O clculo da duration ocorre pela seguinte sistemtica:

A duration modificada mede, em porcentagem, qual o efeito sobre o preo de um ttulo de uma alterao na taxa de juro.

Importante
A duration modificada , portanto, uma medida de sensibilidade do preo do ttulo em relao s mudanas na taxa
de juro, mantida a maturidade constante.

FATORES DETERMINANTES DAS MEDIDAS DE DURATION

Cupom de juros

Inversamente relacionado com a duration, ou seja, quanto menor for o cupom maior ser a durao. Essa relao inver-
sa ocorre, pois, quanto maior for o cupom, maior ser o peso dado aos pagamentos antes do prazo de vencimento em
detrimento ao peso do valor do principal.

Amortizao do principal

Inversamente relacionada com a duration, ou seja, quanto menor for a amortizao, maior ser a durao. medida
que aumenta a velocidade de retorno do investimento para o comprador do ttulo, diminui o prazo mdio para retornar
o investimento (durao).

Maturidade

Diretamente relacionada com a duration, ou seja, quanto menor for a maturidade, menor ser a durao.

171 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Frequncia de pagamentos do cupom de juros

Considerando dois ttulos com mesma taxa anual de cupom de juros, o ttulo que pagar o cupom de juros com maior
frequncia dentro do ano vai ter menor durao.

Duration de carteiras

A durao modificada da carteira uma mdia ponderada das duraes modificadas de cada ttulo individual, em que
a ponderao a proporo de cada papel na carteira.

172 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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6.6 PRODUTOS E SERVIOS DA BM&FBOVESPA PARA O MERCADO DE RENDA FIXA

A BM&FBOVESPA disponibiliza uma infraestrutura completa de negociao, registro, liquidao e depsito centralizado
para uma ampla gama de produtos de renda fixa pblica e privada, emitidos por instituio financeira ou no financeira.

Renda fixa pblica

A BM&FBOVESPA administra um sistema eletrnico de negociao de ttulos pblicos federais o Sisbex.


O Sisbex permite a negociao annima por meio da colocao de ofertas e fechamento de negcios, mas tambm o
registro de operaes fechadas em mercado de balco.
As operaes realizadas ou registradas no Sisbex so liquidadas por meio da Cmara de Ativos da BM&FBOVESPA que
atua como contraparte central, assegurando a certeza da liquidao e coordenando a entrega dos ttulos contra o paga-
mento de forma simultnea, irrevogvel e final.
Os ttulos pblicos negociados no Sisbex encontram-se depositados no Selic em conta especfica administrada pela
BM&FBOVESPA, que realiza o controle analtico das posies, identificando os ttulos de cada investidor.
Em parceria com o Tesouro Nacional, a BM&FBOVESPA operacionaliza tambm o Tesouro Direto, sistema por meio
do qual investidores pessoa fsica podem adquirir ttulos pblicos federais disponibilizados diretamente pelo Tesouro
Nacional. Trata-se de uma negociao no mercado primrio em que o Tesouro Nacional vende diariamente ttulos aos
investidores, podendo recompr-los semanalmente.
As operaes realizadas no Tesouro Direto so liquidadas pela Cmara de Ativos da BM&FBOVESPA, que recolhe os re-
cursos financeiros dos investidores por meio dos seus agentes de custdia e mantm o registro analtico dos investido-
res titulares. Tais ttulos se encontram depositados em uma conta especfica da BM&FBOVESPA no Selic que atua como
central depositria de ttulos pblicos.

Renda fixa privada, ttulos emitidos por instituio financeira

So negociados ou registrados pela BM&FBOVESPA, os seguintes ttulos:


Letras Financeiras (LF)
Certificados de Depsito Bancrio (CDB)
Letras de Crdito Agrcola (LCA)
Letras de Crdito Imobilirio (LCI)
Certificados de Operaes Estruturadas (COE)
As Letras Financeiras, em particular, so negociadas no sistema eletrnico de negociao PUMA Trading System e liqui-
dadas por meio da Cmara de Ativos da BM&FBOVESPA.
Para os demais ttulos, tradicionalmente negociados em mercado de balco, a BM&FBOVESPA oferece uma soluo de
registro chamada iBalco.
Por meio dessa plataforma, as transaes fechadas no balco podem ser registradas de forma centralizada, atendendo
aos requisitos regulatrios e contribuindo para maior transparncia desse mercado.
No iBalco, so registrados CDB, LCI, LCA, LF e COE entre dois participantes da BM&FBOVESPA e entre estes e seus clien-
tes. Operaes entre esses dois participantes so liquidadas com a intervenincia da BM&FBOVESPA pelo mdulo bruto,
com liquidao no mesmo dia (D+0). J as operaes entre um participante e seu cliente so liquidadas diretamente
entre as partes.
A exceo a liquidao de LCA que ocorre sempre diretamente entre as partes.

173 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Renda fixa privada, ttulos emitidos por instituio no financeira

So negociados, na plataforma eletrnica de negociao PUMA Trading System, os seguintes ttulos de renda fixa priva-
da emitidos por instituies no financeiras:
Debntures
Notas Promissrias
Fundos de Investimento em Direitos Creditrios (FIDC)
FIC Fundos de Investimento em Direitos Creditrios (FIC-FIDC)
Certificados de Recebveis Imobilirios (CRI)
Certificado de Recebveis do Agronegcio (CRA)
Exchange Traded Fund (ETF) de renda fixa
Tais operaes so liquidadas por meio da Cmara de Aes e Renda Fixa que coordena a entrega contra pagamento de
forma simultnea, irrevogvel e final. A BM&FBOVESPA tambm a Central Depositria desses ttulos, responsvel pela
guarda centralizada, pela conciliao de posio e pelo tratamento dos eventos corporativos.
So registradas, no iBalco, as operaes realizadas em mercado de balco com os seguintes ttulos:
Cdula de Crdito Imobilirio (CCI)
Cdula de Produto Rural (CPR)
Certificado de Direitos Creditrios do Agronegcio (CDCA)
Certificado de Depsito Agropecurio/Warrant Agropecurio (CDA/WA)
A liquidao dessas transaes ocorre de forma privada entre as partes, fora no ambiente da BM&FBOVESPA. O quadro
a seguir sintetiza as informaes apresentadas.

174 CAPTULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Produtos e servios da BM&FBOVESPA para o mercado de renda fixa

Ativo Negociao Registro Liquidao Central Depositria

Renda Sisbex Sisbex Cmara de Ativos N/A


Ttulos Pblicos
Fixa
Federais
Pblica Tesouro Direto Tesouro Direto Cmara de Aes e Renda Fixa - Mdulo Lquido em D+2 Selic

Entre dois participantes: em ambiente da BM&FBOVESPA, pelo Mdulo Bruto D+0


CDB N/A iBalco N/A
Participante com cliente: fora de ambiente da BM&FBOVESPA

Entre dois participantes: em ambiente da BM&FBOVESPA, pelo Mdulo Bruto D+0


LCI N/A iBalco N/A
Participante com cliente: fora de ambiente da BM&FBOVESPA
Renda
Fixa
Entre dois participantes: em ambiente da BM&FBOVESPA, pelo Mdulo Bruto D+0
Privada LCA N/A iBalco N/A
Participante com cliente: fora de ambiente da BM&FBOVESPA
Emisso
por IF
Entre dois participantes: em ambiente da BM&FBOVESPA, pelo Mdulo Bruto D+0
COE N/A iBalco N/A
Participante com cliente: fora de ambiente da BM&FBOVESPA

iBalco/PUMA
LF PUMA Trading System Mdulo Lquido em D+0 ou D+1 ou ainda pelo Mdulo Bruto em D+0 BM&FBOVESPA
Trading System

CCI N/A iBalco Fora de ambiente da BM&FBOVESPA N/A

CPR N/A iBalco Fora de ambiente da BM&FBOVESPA N/A

Entre dois participantes: em ambiente da BM&FBOVESPA, pelo Mdulo Bruto D+0


CDCA N/A iBalco N/A
Participante com cliente: fora de ambiente da BM&FBOVESPA

CDA/WA N/A iBalco Fora de ambiente da BM&FBOVESPA N/A

Cmara de Aes e Renda Fixa Mdulo Lquido em D+0 ou D+1


Debntures PUMA Trading System PUMA Trading System BM&FBOVESPA
ou ainda pelo Mdulo Bruto em D+0
Renda
Fixa
Privada Cmara de Aes e Renda Fixa Mdulo Lquido em D+0 ou D+1
Nota Promissria PUMA Trading System PUMA Trading System BM&FBOVESPA
Emisso ou ainda pelo Mdulo Bruto em D+0
por
no IF
FIDC PUMA Trading System PUMA Trading System Cmara de Aes e Renda Fixa Mdulo Bruto em D+0 BM&FBOVESPA

Cmara de Aes e Renda Fixa Mdulo Lquido em D+0 ou D+1


CRI PUMA Trading System PUMA Trading System BM&FBOVESPA
ou ainda pelo Mdulo Bruto em D+0

CRA PUMA Trading System PUMA Trading System Mdulo Lquido em D+0 ou D+1 ou ainda pelo Mdulo Bruto em D+0 BM&FBOVESPA

FIC-FIDC PUMA Trading System PUMA Trading System Cmara de Aes e Renda Fixa Mdulo Bruto em D+0 BM&FBOVESPA

Cmara de Aes e Renda Fixa Mercado Primrio: Mdulo Lquido ou Bruto


ETF PUMA Trading System PUMA Trading System BM&FBOVESPA
em D+1 | Mercado Secundrio: Mdulo Lquido em D+3

175 CAPITULO 6 Mercado de Renda Fixa Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 7

Mercado de Cmbio
7.1 APRESENTAO DO CAPTULO

O objetivo deste captulo apresentar os conceitos e as caractersticas do mercado de dlar pronto (ou spot) no Brasil.
Neste captulo, voc ver:
Um panorama geral do mercado de cmbio e as operaes desse mercado.
O mercado primrio e secundrio (ou interbancrio) de cmbio.
Operaes de cmbio prontas e para liquidao futura e a Cmara de Cmbio BM&FBOVESPA.
O que uma posio de cmbio.
Os reguladores e participantes do mercado de cmbio.
Os processos operacionais do mercado de cmbio na BM&FBOVESPA formas de negociao (balco e bolsa), cota-
o, registro, confirmao e contratao, liquidao e garantias aceitas.
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7.2 VISO GERAL DO MERCADO DE CMBIO

A operao de cmbio basicamente a troca, ou converso, da moeda de um pas pela de outro pas. Essas operaes
geralmente esto associadas a transaes comerciais, isto , compra e venda de bens e servios envolvendo residentes
e no residentes de um pas. Todavia, fluxos estritamente financeiros tambm originam operaes de cmbio.
As operaes so realizadas em condies diferentes em cada pas em conformidade com normas legais estabelecidas
pelas autoridades monetrias de cada um deles. Isso cria vrias formas organizacionais (condies de acesso, procedi-
mentos operacionais etc.) nos mercados de cmbio do mundo, que, inclusive, podem mudar ao longo do tempo.
No Brasil, a nica moeda corrente oficial o real. O Conselho Monetrio Nacional (CMN) o rgo normativo responsvel
pela fixao das diretrizes das polticas monetria, de crdito e cambial. Na estrutura monetria do Sistema Financeiro
Nacional (SFN), cabe ao Banco Central (Bacen) desempenhar papel central na execuo dessas polticas.
No Brasil, a partir de janeiro de 1999, o mercado cambial brasileiro passou a operar sob regime de livre flutuao da taxa
de cmbio. Nesse regime cambial, no h taxa de cmbio estabelecida e o mercado a define diariamente. No entanto,
com o objetivo de impedir altas variaes na cotao do dlar, o Bacen tem, como autoridade monetria, a prerrogativa
de intervir na referida cotao por meio de um conjunto de instrumentos formais e regulamentados.
O Banco Central pode modificar o regime cambial fixando ou alternando limites nos saldos dirios ou em transaes
especficas, e tambm interferindo (ou no) na formao da taxa de cmbio.

OPERAES NO MERCADO DE CMBIO


Quaisquer pagamentos ou recebimentos em moeda estrangeira podem ser realizados no mercado de cmbio, inclusive
as transferncias para fins de constituio de disponibilidades no Exterior e seu retorno ao Pas e aplicaes no mercado
financeiro. As pessoas fsicas e as pessoas jurdicas podem comprar e vender moeda estrangeira ou realizar transfern-
cias internacionais em reais, de qualquer natureza, sem limitao de valor, observada a legalidade da transao, tendo
como base a fundamentao econmica e as responsabilidades definidas na respectiva documentao.
Quando h circulao de mercadorias (exportao ou importao) entre pases, efetivando-se compra ou venda com
pagamento, esta caracterizada como uma transao de comrcio exterior cuja liquidao financeira exige uma ope-
rao de cmbio. No entanto, o comrcio exterior apenas um dos tipos de transao que resulta em uma operao
de cmbio (ou contratao de cmbio). Alm das transaes vinculadas ao comrcio exterior, as operaes de cmbio
podem ser utilizadas para outras finalidades, em operaes financeiras semelhantes s listadas a seguir.
Ttulos: aquisio de ttulos emitidos e negociados em outros pases (aes, ttulos pblicos, debntures, que s
podem ser adquiridos no pas de origem).
Capital de risco: investimentos de capital de risco em outros pases. Exemplo: uma empresa alem decide abrir uma
fbrica no Brasil e transfere o capital atravs de uma operao de cmbio.
Remessas: transferncias unilaterais. Exemplo: descendentes de japoneses que trabalham no Japo e enviam parte
de seus salrios para parentes no Brasil.
Dividendos: pagamentos de dividendos, royalties e juros. Exemplo: uma filial de empresa americana no Brasil gera
lucros que so remetidos matriz como dividendos atravs de uma operao de cmbio.

MERCADO PRIMRIO E SECUNDRIO (OU INTERBANCRIO)


As operaes no mercado de cmbio podem ser divididas, basicamente, em operaes primrias e secundrias (ou
operaes interbancrias).
A operao de mercado primrio implica o recebimento ou a entrega de moeda estrangeira por parte de clientes no
Pas, correspondendo a fluxo de entrada ou de sada da moeda estrangeira. Esse o caso das operaes realizadas com
exportadores, importadores, viajantes etc.
Um grande nmero de operaes do mercado primrio est vinculado ao comrcio exterior, sendo feitas entre bancos e
clientes. Nesse mercado, no entanto, h tambm transaes de cunho exclusivamente financeiro e envolvendo bancos
locais e do exterior e outras relacionadas com o turismo, envolvendo outras entidades de cmbio e seus clientes. H,

177 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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portanto, nesse segmento, uma efetiva movimentao de moeda(s) estrangeira(s) entre residentes e no residentes.
J no mercado secundrio, tambm denominado mercado interbancrio, a moeda estrangeira negociada entre as
instituies integrantes do sistema financeiro e simplesmente migra do ativo de uma instituio autorizada a operar
no mercado de cmbio para o de outra, igualmente autorizada, no havendo fluxo de entrada ou de sada da moeda
estrangeira do Pas. As operaes do mercado secundrio (ou interbancrio) so realizadas entre as instituies locais
ou entre estas e o Banco Central.
Note-se que, nesse mercado, no h a entrada ou a sada de moedas estrangeiras, pois no decorrem efetivamente de
uma operao de comrcio exterior ou transferncia de recursos para o Exterior. Ao contrrio, a moeda transita entre as
instituies autorizadas pelo Banco Central a operar com cmbio no Brasil.
As negociaes no mercado de cmbio secundrio (ou interbancrio) podem ser realizadas diretamente entre mesas
de corretoras e bancos (mercado de balco) ou atravs do PUMA Trading System disponibilizado pela BM&FBOVESPA e
ligado Cmara de Cmbio.
As sociedades corretoras de ttulos e valores mobilirios, as distribuidoras de ttulos e valores mobilirios e as socieda-
des corretoras de cmbio autorizadas pelo Banco Central do Brasil passaram a poder negociar ou registrar dlar dos
Estados Unidos no mercado interbancrio desde 2014. Elas tambm passaram a poder liquidar diretamente da Cmara
de Cmbio da BM&FBOVESPA.
O sistema centralizado de negociao integra as etapas: registro e contratao, compensao e gerenciamento de ris-
cos, ligando-as diretamente com a etapa de liquidao.
A BM&FBOVESPA s pode habilitar para participar das negociaes de cmbio pronto, como se denomina essa mo-
dalidade operacional, as instituies autorizadas (pelo Banco Central) a praticar operaes no mercado de cmbio ou
autorizados (tambm pelo Banco Central) a intermediar operaes de cmbio.
Bancos e clientes: compreende todas as operaes de comrcio exterior (importao ou exportao, remessa de
dividendos, pagamentos de emprstimos, operaes de turismo etc.) realizadas por uma instituio autorizada a
operar com cmbio.
Bancos locais e do Exterior: os bancos precisam comprar e/ou vender divisas (como o dlar) para adquirir outras
moedas (como o euro ou o iene) demandadas por seus clientes residentes no Brasil. A instituio estrangeira tambm
disponibiliza funding para o financiamento de exportao ou para garantir operaes com no residentes, cuja
utilizao requer operaes de cmbio desse tipo.
Outras entidades: as corretoras de cmbio, hotis, agncias de viagem etc. so tambm autorizadas a intermediar
operaes de cmbio.
Instituies locais: os bancos negociam moedas estrangeiras entre si, tendo como objetivo realizar hedge cambial,
arbitrar as taxas de cmbio ou de juro ou especular sobre o movimento futuro do cmbio.
Entre bancos e o Banco Central: alm de liquidar e controlar as operaes no mercado interbancrio de cmbio, o
Bacen realiza operaes cambiais com os bancos a fim de efetuar correes na taxa de cmbio ou obedecer a fins es-
tratgicos (como tentar evitar movimentos especulativos).

OPERAO DE CMBIO PRONTO E PARA LIQUIDAO FUTURA E POSIO DE CMBIO


A operao de cmbio pronto aquela a ser liquidada em at dois dias teis da data da contratao. J a operao de
cmbio para liquidao futura aquela que contratada para liquidao em prazo superior a dois dias teis.
A posio de cmbio representada pelo saldo das operaes de cmbio pronto ou para liquidao futura, realizadas
pelas instituies autorizadas pelo Banco Central do Brasil a operar no mercado de cmbio.
A posio de cmbio comprada o saldo em moeda estrangeira registrado em nome de uma instituio autorizada
que tenha efetuado compras, prontas ou para liquidao futura, de moeda estrangeira, de ttulos e documentos que as
representem e de ouro-instrumento cambial, em valores superiores s vendas.
A posio de cmbio vendida o saldo em moeda estrangeira registrado em nome de uma instituio autorizada que
tenha efetuado vendas, prontas ou para liquidao futura, de moeda estrangeira, de ttulos e documentos que as repre-
sentem e de ouro-instrumento cambial, em valores superiores s compras.

178 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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7.3 REGULADORES DO SISTEMA DE CMBIO E PARTICIPANTES DO MERCADO DE CMBIO

REGULADORES
A regulao do mercado de cmbio dada pelo Conselho Monetrio Nacional e pelo Bacen.
Conselho Monetrio Nacional
O Conselho Monetrio Nacional (CMN) tem a competncia de baixar normas que regulam as operaes, fixando limites,
taxas, prazos e outras condies.
Banco Central do Brasil
Assim como o CMN, o Banco Central do Brasil (Bacen), tambm foi criado e teve as suas competncias definidas pela Lei
4.595/1964. Dentre outras atribuies, compete ao Bacen:
conceder autorizao s instituies financeiras para funcionar no Pas;
conceder autorizao s instituies financeiras para praticar operaes de cmbio;
exercer a fiscalizao das instituies financeiras e aplicar as penalidades previstas;
atuar para o funcionamento regular do mercado cambial, da estabilidade relativa das taxas de cmbio e do equilbrio
no balano de pagamentos, podendo, para esse fim, comprar e vender ouro e moeda estrangeira, bem como realizar
operaes de crdito no Exterior, inclusive as referentes aos Direitos Especiais de Saque, e separar os mercados de
cmbio financeiro e comercial.
Desse modo, o Bacen participa do mercado de cmbio como agente regulador, fiscalizador e liquidante, alm de prati-
car operaes no mercado interbancrio objetivando cumprir as suas competncias definidas pela Lei 4.595/1964.

PARTICIPANTES
As operaes no mercado de cmbio no podem ser praticadas livremente e devem ser conduzidas atravs de institui-
es autorizadas pelo Bacen.
Consideramos participantes do mercado interbancrio de cmbio todos os agentes que interferem em alguma etapa
do ciclo das operaes, da negociao liquidao.
Dealers
Os dealers so bancos por meio dos quais o Bacen atua no mercado de cmbio. Na prtica, durante os leiles de compra
e venda de moeda realizados pelo Bacen no Sisbacen, os dealers so responsveis por inserir suas prprias ofertas e as
das demais instituies participantes do mercado (corretoras e bancos).
O nmero de dealers limitado a critrio do Bacen e eles so escolhidos dentre as instituies autorizadas a operar em
cmbio, segundo critrios de volume de negcios e qualidade na prestao de informaes ao Banco Central (Carta
Circular 3.027).
Os dealers tm a obrigao de participar com volumes mnimos em cada leilo eletrnico do Sisbacen, observadas suas
prprias polticas internas mais ou menos agressivas de tomada de posio.
Bancos, sociedades corretoras e distribuidoras
Por fora dos normativos, os agentes econmicos que praticam operaes no mercado primrio de cmbio (no qual
h efetiva entrada e sada de recursos do Pas) devem, obrigatoriamente, contratar operaes de cmbio com bancos
autorizados a operar nesse mercado.
A fim de nivelar suas posies cambiais e exercer suas atividades funcionais, para cumprir os objetivos de hedge, arbi-
tragem e especulao, bancos e sociedades corretoras praticam operaes entre si, no mercado de cmbio secundrio
ou mercado interbancrio de cmbio.
Bancos correspondentes no Exterior
O relacionamento entre os bancos brasileiros autorizados a operar no mercado de cmbio e os seus bancos correspon-
dentes no Exterior amplo e vai da manuteno de contas correntes a outras operaes sofisticadas, como emisso
de ttulos privados de crdito. No que concerne ao mercado interbancrio de cmbio, os bancos correspondentes no

179 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Exterior atuam como liquidantes, operacionalizando a movimentao dos recursos financeiros, as entregas de moeda
estrangeira, de forma similar a que o Bacen faz com os pagamentos em moeda nacional no Brasil.
As transferncias de moeda estrangeira podem ser realizadas de trs formas:
por meio de transferncia interna (Booktransfer), quando o banco correspondente dos bancos brasileiros for o mesmo;
por meio da cmara de pagamentos norte-americana (Chips);
por meio do sistema de transferncias de reservas norte-americano (Fedwire).

180 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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7.4 NEGOCIAO E CMARA DE CMBIO BM&FBOVESPA

NEGOCIAO
As operaes de cmbio pronto e de liquidao futura so regulamentadas, monitoradas e fiscalizadas, estabelecidas
em mercado organizado de balco ou em plataforma eletrnica de negociao.
A plataforma eletrnica da BM&FBOVESPA PUMA Trading System permite a negociao de dlar pronto (para liqui-
dao em at dois dias de prazo) pelas instituies autorizadas pelo Bacen a operar nesse mercado e que estejam ha-
bilitadas na Cmara de Cmbio BM&FBOVESPA. Esto autorizados a realizar operaes no mercado de cmbio pronto:
bancos, corretoras de ttulos e valores mobilirios, distribuidoras de ttulos e valores mobilirios e corretoras de cmbio
autorizadas pelo Bacen.
A plataforma possui alto grau de conectividade com outros sistemas de negociao eletrnica (facilitando a implemen-
tao de estratgias) e permite o registro automtico das operaes nos sistemas do Banco Central e da Cmara de
Cmbio BM&FBOVESPA.
Alternativamente, a BM&FBOVESPA tambm oferece aos seus participantes a possibilidade de efetuar o registro de ope-
raes realizadas em mercado de balco diretamente na Cmara de Cmbio BM&FBOVESPA.
Essa modalidade transao em balco e registro na Cmara de Cmbio a mais utilizada por bancos, sociedades
corretoras e distribuidoras autorizadas a operar no mercado de cmbio. Uma vez registradas na Cmara de Cmbio
BM&FBOVESPA, as operaes so liquidadas.

CMARA DE CMBIO BM&FBOVESPA


A Cmara de Cmbio BM&FBOVESPA, criada no mbito do Sistema Brasileiro de Pagamentos (SPB) em 2002, atua como
contraparte central das operaes do mercado de cmbio interbancrio cursadas em seus sistemas, comprando dos
bancos vendedores e vendendo aos bancos compradores, nos termos da legislao, e eliminando os riscos associados
ao processo de liquidao das operaes contratadas.
Atuando como contraparte central, para efeito de liquidao das operaes de cmbio pronto contratadas no mercado
interbancrio de cmbio, a Cmara de Cmbio BM&FBOVESPA garante a finalizao das operaes contratadas elimi-
nando o risco de principal, pela aplicao do conceito de pagamento contra pagamento.

181 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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7.5 PROCESSOS OPERACIONAIS DO MERCADO DE CMBIO NA BM&FBOVESPA

As negociaes entre os bancos podem ser realizadas com ou sem a intervenincia de sociedades corretoras. Depois de
negociadas, as operaes devem ser, obrigatoriamente, registradas e confirmadas no sistema eletrnico de informaes
do Banco Central do Brasil, o Sisbacen. Uma operao de cmbio s est contratada e poder ser liquidada apenas se
estiver sido devidamente registrada e confirmada nesse sistema. As liquidaes das operaes contratadas so realiza-
das mediante os pagamentos de moeda nacional, geralmente por transferncias entre as contas de reservas bancrias
mantidas no Banco Central do Brasil, e as entregas de moeda estrangeira, realizadas por transferncias entre contas
mantidas em bancos correspondentes no Exterior.

NEGOCIAO
As operaes de cmbio podem ser fechadas em plataforma eletrnica de negociao ou em balco.
Na plataforma eletrnica PUMA Trading System, o horrio de negociao varia em funo de opo de ciclo de liqui-
dao, conforme a seguir:
Horrio de negociao

Negociao
Contrato
Incio Fim
Dlar Pronto com liquidao em D+0 9:00 10:15
Dlar Pronto com liquidao em D+1 9:00 16:15
Dlar Pronto com liquidao em D+2 9:00 16:15

Volume mximo e mnimo por oferta


Mximo: US$25.000.000,00
Mnimo: US$50.000,00
Mltiplos: US$50.000,00
Anonimato na oferta (oferta blind)
Na plataforma eletrnica da BM&FBOVESPA, as ofertas so inseridas de forma annima, ou seja, sem que haja a identi-
ficao da corretora ou banco que colocou a oferta. Esta uma caracterstica da negociao que diferencia o mercado
de cmbio dos demais mercados administrados pela BM&FBOVESPA.
Fechamento dos negcios
Os negcios so fechados na plataforma eletrnica de negociao pelos melhores preos praticados:
ofertas de compra pelo maior preo;
ofertas de venda pelo menor preo.
No mercado de balco, as transaes so fechadas entre as partes de acordo com os preos acordados entre elas, sem
que haja um sistema para explicitar o melhor preo como no caso da negociao eletrnica.

182 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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COTAO
A cotao de mercado sempre D+2; os demais prazos so decorrncia dessa cotao.
PTAX
As taxas PTAX de compra e de venda correspondem, respectivamente, s mdias aritmticas das taxas de compra e de
venda das consultas realizadas diariamente.
So feitas quatro consultas de taxas aos dealers de cmbio: entre 10h e 10h10; 11h e 11h10; 12h e 12h10; e 13h e 13h10.
As taxas de cmbio de compra e de venda referentes a cada consulta correspondem, respectivamente, s mdias das
cotaes de compra e de venda efetivamente fornecidas pelos dealers, excludas, em cada caso, as duas maiores e as
duas menores.
PTAX800
Transao constante do Sisbacen referente consulta a Taxas de Cmbio Bacen.

REGISTRO, CONFIRMAO E CONTRATAO DAS OPERAES


Por fora de norma, as operaes de cmbio do mercado interbancrio so contratadas e passveis de liquidao apenas
mediante o seu registro e a sua confirmao no Sisbacen.
As operaes realizadas no balco so registradas no Sisbacen e, uma vez verificado o atendimento dos requisitos esta-
belecidos nos regulamentos da BM&FBOVESPA para aceitao da operao, so confirmadas pela Cmara de Cmbio.
As operaes realizadas no sistema eletrnico de negociao, aps serem submetidas anlise para aceitao pela
Cmara, s so efetivamente vlidas se posteriormente forem registradas no Sisbacen e confirmadas, nesse caso, por
meio de mensageria.

LIQUIDAO DAS OPERAES CONTRATADAS PELA CMARA DE CMBIO


A Cmara de Cmbio adota o modelo de pagamento contra pagamento. As operaes podem ser liquidadas em D+0
(no mesmo dia), D+1 ou D+2, de acordo com a escolha das partes envolvidas.
A liquidao atravs da Cmara de Cmbio dividida em duas fases. Na primeira, os participantes pagam Cmara
moedas nacional e estrangeira. Os bancos vendidos entregam moeda estrangeira para a Cmara, pela transferncia en-
tre suas contas mantidas nos seus bancos correspondentes no Exterior e as contas da Cmara mantidas em seus bancos
correspondentes em Nova York. Os bancos comprados pagam Cmara moeda nacional, pela transferncia entre suas
contas de reservas bancrias e a conta de liquidao da Cmara, todas mantidas no Bacen.

GARANTIAS ACEITAS PELA CMARA


So aceitos em garantia pela Cmara de Cmbio os seguintes ativos: ttulos pblicos federais nacionais, reais e dlares.

183 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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7.6 EXEMPLOS PRTICOS DE OPERAES NO MERCADO DE CMBIO

OPERAO DE DLAR PRONTO TRADICIONAL

A liquidao de uma operao tradicional com dlar pronto ocorre em 2 dias teis.
Exemplo 1
Compra de US$10 milhes taxa de R$3,00/US$ para liquidao em 2 dias teis.
Fluxo financeiro (milhes)
Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1
D+2 + 10,00 30,00

184 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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FLUXO DE LIQUIDAO COM DATAS DIFERENTES

Os fluxos de liquidao, pagamentos de moeda nacional e entrega de moeda estrangeira podem ou no ocorrer na
mesma data, conforme a opo das partes. Nos casos da antecipao do pagamento de moeda nacional para data ante-
rior da entrega da moeda estrangeira, as partes podem opcionalmente descontar da taxa de cmbio a taxa contratada
de um overnight.
Exemplo 2
Compra de US$10 milhes taxa de R$2,997705/US$ para pagamento de moeda nacional em 1 dia til e entrega da
moeda estrangeira em 2 dias teis.
Fluxo financeiro (milhes)
Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1 29,97
D+2 + 10,00

185 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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LINHA D1

As normas vigentes no Brasil impedem as operaes de emprstimos interbancrios em moeda estrangeira. Para con-
tornar essa limitao, o mercado desenvolveu e pratica a operao linha d1. A partir da composio de duas operaes
de cmbio pronto, gera-se sinteticamente uma operao de emprstimo em moeda estrangeira. A operao de linha d1
sintetiza uma operao de crdito e negociada pela taxa anual, com base em 360 dias corridos.
Exemplo 3
Supondo que um banco necessite de US$50 milhes e no disponha do montante em moeda nacional para compr-los.
Nesse caso, o banco tomaria uma linha d1. Essa operao estruturada combinando-se uma operao de compra e uma
de venda de moeda estrangeira, como mostrado a seguir, supondo-se que a taxa de cmbio seja de R$2,50/US$ e a taxa
da linha de 1,50% a.a.
Tabela 1 Compra de US$50 milhes taxa de R$2,50/US$ para recebimento da moeda estrangeira em 1 dia til e pa-
gamento da moeda nacional em 2 dias teis.
Fluxo financeiro (milhes)
Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1 + 50,00
D+2 125,00

186 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Tabela 2 Venda de US$50 milhes taxa de R$2,499895/US$ (correo da taxa de cmbio da operao de compra pela
taxa de linha negociada) para liquidao em 2 dias teis.

Fluxo financeiro (milhes)


Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1
D+2 50,00 + 124,99

187 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Tabela 3 Combinao das tabelas 1 e 2.

Fluxo financeiro (milhes)


Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1 +50,00 125,00
D+2 50,00 + 124,99

Como resultado dessa operao o banco tomou uma linha de crdito de US$50 milhes por um dia e pagou os juros
em moeda nacional, equivalente a R$5.250 mil (125.000.000 124.994.750). Ou seja, trata-se de um emprstimo de
US$ overnight sem exigncia de garantias, sendo o pagamento dos juros liquidado em R$. importante notar que essa
operao s realizada entre bancos que tenham limites bilaterais de crdito, uma vez que o emprstimo overnight
realizado sem garantias.

188 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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D1 CASADO

Assim como a operao linha d1, a operao d1 casado sintetiza uma operao de crdito, com a diferena de possuir
um lastro (garantia) em moeda nacional. Por envolver fluxos financeiros em duas moedas, nacional e estrangeira, sua
negociao se d pela fixao de duas taxas de juro, uma em moeda estrangeira, normalmente equivalente taxa da
operao linha d1, e outra em moeda nacional, expectativa da taxa do DI. Nesse caso, as taxas seguem o regime de capi-
talizao usual do mercado: a taxa externa expressa ao ano com base em 360 dias corridos, e a taxa interna expressa
ao ano com base em 252 dias teis.
Exemplo 4
Supondo que um banco necessite tomar um crdito de US$50 milhes e no disponha de limites bilaterais de crdito.
Nessa situao, o banco tomaria um d1 casado. Essa operao ser estruturada combinando-se uma operao de com-
pra com uma de venda de moeda estrangeira. Assumindo uma taxa de cmbio de R$2,50/US$, uma taxa da linha de
1,50% a.a., e uma taxa de DI de 20% a.a., tem-se:
Tabela 1 Compra de US$50 milhes taxa de R$2,499895/US$ (taxa da operao de venda capitalizada por uma linha
e descontada por um DI) para liquidao em 1 dia til.

Fluxo financeiro (milhes)


Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1 +50,00 124,99
D+2

189 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Tabela 2 Venda de US$50 milhes taxa de R$2,50/US$ para liquidao para liquidao em 2 dias teis.

Fluxo financeiro (milhes)


Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1
D+2 50,00 +125,00

190 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Tabela 3 Combinao das tabelas 1 e 2.

Fluxo financeiro (milhes)


Ciclo de liquidao
US$ R$
D+0
D+1 +50,00 124,99
D+2 50,00 +125,00

Como resultado dessa operao, o banco tomou uma linha de crdito de US$50 milhes pagando R$124.914.799,99. No
pagamento do crdito, entrega US$50 milhes recebendo R$125.000.000,00. O banco doador do crdito aplica os reais
que recebeu do banco tomador no overnight ganhando exatamente a taxa de juro externo, a taxa de linha.

191 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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BARRIGA DE ALUGUEL

A posio cambial de um banco o resultado do somatrio, equivalente em dlares norte-americanos, de todas as ope-
raes de cmbio contratadas em uma mesma data, independentemente das datas de liquidao, considerando o saldo
da data anterior. De acordo com a norma cambial em vigor, no existem limites para posies compradas e vendidas.
Apesar disso, a norma exige que qualquer posio comprada acima de US$5 milhes deve ter o excesso depositado
junto ao Bacen sem qualquer remunerao. A exigncia de depsito acima do valor fixado utilizada pelo Bacen como
instrumento de poltica cambial, uma vez que a no remunerao do depsito inibe parcialmente o apetite dos bancos
pelo dlar americano.
Para contornar esse limite de posio comprada, o mercado desenvolveu a operao de barriga, alternativa para man-
ter a posio cambial dentro do limite estabelecido, mantendo um saldo em conta corrente, por exemplo, superior
ao limite. A cotao de uma operao de barriga se d em pontos, adicionados ou subtrados da taxa de cmbio de
referncia.
Exemplo 5
Supondo que um banco queira fazer uma operao de arbitragem de taxas de juro, captando moeda nacional e apli-
cando no mercado externo, no montante de US$10 milhes. Nesse caso, o banco compraria no mercado interbancrio
US$10 milhes.
Porm, de acordo com a norma em vigor, deveria depositar no Bacen US$5 milhes sem qualquer remunerao, o que
em muito reduziria a atratividade da operao de arbitragem de juros.
Para contornar essa situao o banco compra uma barriga de US$5 milhes. Essa operao ocorre pela venda de US$5
milhes para liquidao em dois 2 dias teis (D2). Contratada essa operao de venda, a posio cambial do banco es-
taria dentro do limite de US$5 milhes (US$10 milhes US$5 milhes = US$5 milhes).
No dia seguinte, o banco compra US$5 milhes para liquidao em 1 dia til (D1) taxa acordada na vspera, zerando a
venda do dia anterior. Ento, inicia-se uma nova barriga, vendendo mais US$5 milhes para liquidao em 2 dias teis,
equilibrando, novamente sua posio cambial. Essa rolagem ser feita pelo prazo que durar a operao de arbitragem,
com renovao diria.

192 CAPTULO 7 Mercado de Cmbio Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 8

Fundos e Clubes
de Investimento
8.1 APRESENTAO DO CAPTULO

O objetivo deste captulo apresentar as principais caractersticas de fundos e clubes de investimento, importantes
modalidades de investimento coletivo.
Ao final, voc ter visto:
Os conceitos e as caractersticas de fundos e clubes de investimento.
As principais taxas de fundos de investimento.
A classificao da CVM para as modalidades de fundos de investimento.
A composio das carteiras de clubes de investimento.
As principais vedaes aos clubes de investimento.
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8.2 FUNDOS DE INVESTIMENTO1

O investidor pode optar por aplicar diretamente e individualmente nos mercados de capitais. Existem, contudo, mo-
dalidades de investimentos coletivos (e no individuais) que tambm podem ser utilizadas. Nessas modalidades, o in-
vestidor no decide sozinho de que forma seu dinheiro ser aplicado. Mesmo que cada um contribua com o montante
que deseja, o investimento feito por um conjunto de pessoas. Os principais instrumentos de investimento coletivo
disponveis no mercado so os fundos de investimento e os clubes de investimento.
Dessa forma, os fundos e clubes de investimento so constitudos como condomnios que renem recursos de um
conjunto de investidores com o objetivo de rentabiliz-los atravs da aquisio de uma carteira de ttulos ou valores
mobilirios no mercado financeiro. Os investidores dessas modalidades so tambm chamados de cotistas. Os cotistas
de um fundo ou clube normalmente tm os mesmos interesses e objetivos ao investir suas economias no mercado fi-
nanceiro e de capitais.
Ainda que a definio geral de um fundo e um clube sejam muito semelhantes, existem diferenas importantes e regras
especficas para cada modalidade. Ao aplicar em fundos de investimento, os investidores (cotistas) esto comprando
uma quantidade de cotas e concordando em pagar uma taxa de administrao a um terceiro (o administrador do fundo)
que coordenar as tarefas e gerenciar os recursos.
Ao comprar cotas de determinado fundo, o investidor aceita as regras de funcionamento (valores, horrios e prazos para
a liquidao de aplicaes e resgates, direcionamento dos recursos, rateio das despesas etc.) e passa a ter os mesmos
direitos dos demais cotistas, independentemente da quantidade de cotas que cada um possua.
A cota a frao do patrimnio lquido de um fundo de investimento, utilizada como referncia para a realizao de
aplicaes e resgates.
O patrimnio lquido do fundo de investimento a diferena entre o valor dos ativos e dos passivos que o compem,
ou seja, a soma de todos os ativos e operaes do fundo, descontados os custos e as taxas.
Vrias instituies esto envolvidas na gesto do investimento feito por meio de um fundo, bem como na administrao
e guarda dos ativos que compem o fundo.
Administrador
Instituio financeira responsvel pelo conjunto de servios relacionados direta ou indiretamente ao funcionamento e
manuteno do fundo, que podem ser prestados pelo prprio administrador ou por terceiros por ele contratados, por
escrito, em nome do fundo.
Gestor
Instituio responsvel pela compra e pela venda dos ativos do fundo (gesto), conforme os objetivos e a poltica de
investimento estabelecida no seu regulamento.
Custodiante
Instituio responsvel pelo registro e pela guarda dos ativos que compem o fundo.
Distribuidor
Instituio responsvel pela venda das cotas do fundo, podendo ser o prprio administrador ou terceiros contratados
por ele.
O fundo de investimento possui regulamento prprio ao qual os cotistas devem aderir. Entre outros, o regulamento es-
tabelece as taxas que remuneram o administrador (taxa de administrao) e, algumas vezes, at o gestor do fundo (taxa
de performance).
Regulamento
Documento registrado na Comisso de Valores Mobilirios (CVM) que estabelece as regras de funcionamento e opera-
cionalizao de um fundo de investimento.
Prospecto
Documento que contm, em linguagem simplificada, as informaes relevantes para o investidor sobre a poltica de
investimento do fundo e os riscos envolvidos.

1
Os fundos de investimento imobilirio foram abordados no captulo sobre o mercado de renda varivel.

194 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Termo de adeso
Documento que deve ser assinado no momento da aplicao inicial em um fundo, no qual o investidor confirma que re-
cebeu o regulamento e o prospecto do fundo e que tomou cincia da sua poltica de investimento e dos riscos envolvidos.
Taxa de administrao
Valor pago pelos cotistas de um fundo para remunerar todos os prestadores de servio.
Em geral, a carteira de um fundo de investimento composta por ativos financeiros (ttulos e valores mobilirios) emi-
tidos por diferentes instituies, o que permite ao investidor diversificar suas aplicaes utilizando um nico instru-
mento. Alm disso, existem diversas modalidades de fundos com composies de carteira especficas, permitindo aos
investidores escolher um fundo diferente para cada objetivo, considerando o risco que est disposto a correr e o tempo
disponvel para a aplicao.
Geralmente, as cotas de um fundo de investimento podem ser resgatadas a qualquer momento. Vale ressaltar que os
prazos de liquidao das aplicaes e resgates variam dependendo do fundo. Alguns bancos, inclusive, disponibilizam
servios de resgate automtico que possibilitam a transferncia do dinheiro do fundo para a conta corrente sempre que
o saldo estiver negativo. Alguns fundos podem ter regras especficas para a realizao de resgates essas informaes
sempre esto apresentadas em seus prospectos e regulamentos.

COTAS DE UM FUNDO DE INVESTIMENTO

Cota uma frao do patrimnio lquido de um fundo de investimento. Dessa forma, o patrimnio de um fundo de
investimento a soma de cotas que foram compradas pelos diferentes investidores, e o valor de cada cota obtido
atravs da diviso do patrimnio lquido do fundo pelo nmero de cotas emitidas.
Quando o investidor aplica o seu dinheiro em um fundo, na verdade, est comprando determinada quantidade de co-
tas, cujo valor apurado diariamente. As instituies informam os valores das cotas dos fundos nos principais jornais
ou na Internet. Para calcular o rendimento de qualquer fundo, basta dividir o valor da ltima cota divulgada pelo valor
da cota do dia da aplicao.
Para apurar o valor atual do investimento, basta multiplicar a quantidade de cotas que o investidor possui pelo seu valor
mais recente. O valor da cota alterado diariamente, mas a quantidade de cotas de um investidor sempre a mesma,
exceto quando ocorre:
resgate (que ocasiona diminuio na quantidade de cotas);
nova aplicao (que ocasiona aumento na quantidade de cotas);
recolhimento semestral de Imposto de Renda no ltimo dia til dos meses de maio e novembro nesse caso, o valor
devido de IR abatido da quantidade de cotas do investidor (processo conhecido no mercado como come-cotas).

Importante
O administrador calcula diariamente o valor da cota do fundo de investimento (e a sua variao no perodo).

No caso de fundos com carteiras compostas por ttulos de menor risco, a CVM permite o clculo das cotas com base no
patrimnio lquido do dia anterior atualizado por um dia de forma que, no incio de cada dia, os cotistas j podem aces-
sar o saldo atualizado de seu investimento (cota de abertura).
J para os demais fundos, o valor da cota do dia deve ser calculado com base na diviso do valor do patrimnio lquido
pelo nmero de cotas do fundo apurados, ambos no encerramento do dia, ou seja, no horrio de fechamento dos mer-
cados em que o fundo atue (cota de fechamento).
As diferentes taxas cobradas para a administrao e gesto do fundo de investimento devem estar detalhadas no regu-
lamento do fundo.

195 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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TAXA DE ADMINISTRAO

Trata-se da taxa pela qual o fundo remunera os servios prestados pelo administrador, pelo gestor, pelo custodiante e
pelo distribuidor. Essa taxa pode variar muito de instituio para instituio e de fundo para fundo, sendo representada
atravs de um percentual ao ano. Esse percentual provisionado diariamente sobre o patrimnio lquido do fundo (com
base em dias teis) e apropriado pelo administrador para pagamento das despesas.

Importante
Quando o administrador divulga o valor da cota de um fundo (e, portanto, a sua rentabilidade), esse valor j est
lquido da cobrana da taxa de administrao. Em geral, os fundos de renda fixa apresentam taxas mais baixas do
que as dos fundos de aes, pois requerem gesto menos ativa.

No entanto, um fundo com menor taxa de administrao no significa, necessariamente, maiores ganhos. A rentabilida-
de final para o investidor sempre depender dos ttulos presentes na carteira do fundo (e, consequentemente, do seu
risco), e da eficincia do trabalho do gestor do fundo. Outro fator que normalmente est relacionado taxa de adminis-
trao o valor mnimo para aplicaes e movimentaes em um fundo. Geralmente, quanto menor for esse valor m-
nimo, maior ser a taxa de administrao, pois os custos operacionais de fundos com baixos valores de movimentao
so mais altos para o administrador.

TAXA DE PERFORMANCE

Trata-se da taxa cobrada do fundo quando a sua rentabilidade supera a variao de um indicador de referncia (cha-
madobenchmark), servindo para remunerar uma administrao diferenciada. A taxa de performance deve ser definida
desde a criao do fundo (ou aprovada em Assembleia Geral de Cotistas) e estar vinculada a um parmetro de referncia
compatvel com a poltica de investimento do fundo e com os ttulos que compem a sua carteira, permitindo que o
investidor tenha conhecimento da taxa antes mesmo de fazer a aplicao.
A taxa de performance deve ser cobrada na forma de um percentual sobre a rentabilidade que ultrapassar o benchmark
aps a deduo de todas as outras despesas do fundo (inclusive da taxa de administrao) e com uma periodicidade
mnima de seis meses.
Exemplo: se um fundo apresenta taxa de performance de 20% sobre a rentabilidade que exceder a variao do CDI,
significa que, se a rentabilidade do fundo ultrapassar essa marca, os cotistas ficaro com 80% do excedente.

Rendimento bruto da carteira do fundo no ano 15%


Variao do CDI no ano 10%
Excedente sobre o qual incidir a taxa de performance 5%
Taxa de performance (ou remunerao extra) que ser
1%
paga ao administrador
Rentabilidade final para os cotistas do fundo 14%

Importante
Quando o administrador divulga o valor da cota de um fundo (e, portanto, sua rentabilidade), esse valor j est lqui-
do da cobrana das taxas incidentes sobre o fundo.

196 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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TAXAS DE INGRESSO E DE SADA

Embora ainda no seja comum no mercado financeiro brasileiro, a legislao vigente permite a cobrana de taxas de
ingresso e de sada em fundos de investimento. Esse tipo de taxa muito comum no mercado financeiro norte-ame-
ricano e visa estimular os investidores a permanecerem com os seus recursos aplicados pelo maior perodo de tempo
possvel, viabilizando a realizao de operaes com ttulos de vencimento mais longo e, dessa forma, aumentando as
perspectivas de rentabilidade diferenciada para o fundo.

OUTRAS DESPESAS

Alm das taxas de administrao, de performance, de ingresso e de sada, podem ser cobradas do fundo as seguintes
despesas, conforme esteja disposto no seu regulamento:
despesas com impresso, expedio e publicao de relatrios financeiros;
envio de correspondncias com convocaes e comunicados aos cotistas;
honorrios de auditores independentes;
custos de corretagem;
despesas com registro e cartrio.

Importante
Diariamente, todas essas despesas so provisionadas na contabilidade do fundo. Dessa forma, a rentabilidade divul-
gada, ou seja, o ganho que os cotistas efetivamente obtiveram em seu investimento, j lquido, livre de todas essas
despesas.

CARTEIRA DE UM FUNDO DE INVESTIMENTO

Para buscar uma boa rentabilidade, os gestores de fundos montam carteiras de investimento com diversos ativos finan-
ceiros. A composio da carteira deve sempre seguir a poltica de investimento do fundo.
A poltica de investimento de um fundo, definida no seu prospecto e no seu regulamento, tambm apresenta os ativos
nos quais o administrador pode investir o patrimnio do fundo. A poltica s pode ser alterada por deciso dos cotistas
em assembleia. J a composio da carteira de um fundo indica os ativos que compem o patrimnio de um fundo em
determinado momento do tempo e pode ser alterada pelo gestor conforme a evoluo das condies do mercado. Um
fundo pode investir em:
aes;
CDBs;
debntures;
derivativos;
ttulos pblicos;
outros.

ASSEMBLEIA GERAL DOS FUNDOS DE INVESTIMENTO

Os cotistas dos fundos de investimento so convocados periodicamente a se reunir em assembleias gerais para tomar
decises a respeito do fundo. Compete exclusivamente Assembleia Geral de Cotistas deliberar sobre:
demonstraes contbeis apresentadas pelo administrador;
substituio do administrador, do gestor ou do custodiante do fundo;

197 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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fuso, incorporao, ciso, transformao ou liquidao do fundo;
aumento da taxa de administrao do fundo;
alterao da poltica de investimento do fundo;
emisso de novas cotas no fundo fechado;
amortizao de cotas, caso no esteja prevista no regulamento;
alterao do regulamento do fundo.
A convocao da Assembleia Geral de Cotistas deve ser feita por correspondncia encaminhada a cada cotista, com
antecedncia mnima de 10 dias em relao data da sua realizao. A Assembleia Geral pode ser instalada com a pre-
sena de qualquer nmero de cotistas, e suas deliberaes so tomadas por maioria de votos, cabendo a cada cotista
um voto.

CLASSIFICAO DOS FUNDOS DE INVESTIMENTO

Existem duas diferentes estruturas de fundos de investimento no mercado. Uma delas a dos fundos que aplicam seu
patrimnio diretamente em ttulos e valores mobilirios ou em qualquer outro ativo disponvel no mercado, os cha-
mados Fundos de Investimento (FIs). Essa estrutura exige que o gestor entre no mercado vendendo ou comprando
ativos a cada movimentao de aplicao e resgate dos cotistas. Geralmente, os FIs renem grandes investidores, como
fundos de penso, bancos e outros fundos de investimento.
A outra estrutura a dos Fundos de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento (FICFIs), que compram e
vendem cotas de um ou mais fundos.
Diferentemente dos FIs, que negociam diretamente ativos no mercado, os FICFIs devem ter, no mnimo, 95% do seu
patrimnio alocado em cotas de outros fundos de investimento de uma mesma classe e que, portanto, estejam de
acordo com sua poltica de investimento. A exceo fica por conta dos fundos de investimento em cotas da classe
multimercado, que podem alocar seus recursos em fundos de classes distintas. Os 5% restantes do patrimnio de um
FICFI podem ser investidos diretamente no mercado, em ttulos privados ou pblicos federais e em operaes compro-
missadas, se o gestor assim julgar necessrio para atingir os seus objetivos estratgicos.
Um FICFI oferece ao gestor muito mais flexibilidade na hora de movimentar os recursos, pois as operaes se resumem
basicamente em comprar e vender cotas quando um cliente faz uma aplicao ou solicita um resgate. Todo fundo deve
apresentar no seu nome as siglas FI ou FICFI, de forma a indicar para os investidores a categoria em que est enquadrado.

FUNDOS DE GESTO ATIVA E FUNDOS DE GESTO PASSIVA

Conforme a estratgia estabelecida para a gesto da carteira de um fundo de investimento, este ser classificado como
fundo de gesto passiva ou de gesto ativa. O gestor de um fundo que possui estratgia de investimento passiva
aplica em ativos buscando replicar um ndice de referncia (benchmark), ou seja, fazer com que a rentabilidade do fun-
do seja prxima variao do seu benchmark. Os benchmarks mais utilizados so: CDI, para os fundos de renda fixa, e
Ibovespa, para os fundos de aes.
Os Fundos de Aes Ibovespa Indexado so exemplos de fundos com gesto passiva. Nesses fundos, o trabalho do
gestor fazer com que o desempenho da carteira acompanhe a variao do ndice Bovespa. O gestor compra, para a
carteira do fundo, as mesmas aes que compem o ndice a fim de que o desempenho do fundo seja bem aderente
variao do ndice Bovespa. Nesse caso, o fundo pode comprar todas as aes do Ibovespa e nos mesmos percentuais
do ndice, ou o gestor pode optar por comprar apenas uma parte das aes, desde que o desempenho desse grupo de
aes acompanhe o desempenho do Ibovespa como um todo.
J um fundo com gesto ativa busca obter rentabilidade superior de determinado ndice de referncia. Isso significa
que o gestor procura no mercado as melhores alternativas de investimento visando atingir o objetivo desse fundo, sem-
pre de acordo com a sua poltica de investimento.

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FUNDOS ABERTOS, FUNDOS FECHADOS, FUNDOS COM CARNCIA E FUNDOS EXCLUSIVOS

A maior parte dos fundos de investimento disponibilizados no mercado financeiro brasileiro constituda por fundos
abertos, que so condomnios constitudos por prazo indeterminado e nos quais as aplicaes e os resgates podem
ser feitos a qualquer momento, respeitados horrios e prazos previstos nos seus regulamentos para converso de cota.
Nesses fundos, no permitida a cesso ou a transferncia de cotas, salvo por deciso judicial, execuo de garantia ou
sucesso universal.
No entanto, a legislao permite a constituio de fundos fechados, nos quais as cotas somente so resgatadas ao tr-
mino do prazo de durao do fundo. Nesse caso, o administrador tem prazo de 180 dias a partir do registro do fundo na
CVM para integralizar a emisso das cotas junto aos investidores. A cota de fundo fechado pode ser transferida median-
te termo de cesso e transferncia assinado pelo cedente e pelo cessionrio, ou atravs de bolsa de valores, ou entidade
de balco organizado em que as cotas do fundo sejam admitidas negociao.
Os fundos com carncia so aqueles nos quais o regulamento prev um prazo mnimo a ser respeitado pelos cotistas
para a realizao de resgates. J os fundos exclusivos so constitudos para receber aplicaes de um nico cotista ou
de um grupo fechado de cotistas.
A CVM classifica os fundos conforme o quadro a seguir2.
Segundo a Instruo CVM 555, quanto composio de sua carteira, os fundos de investimento e os fundos de investi-
mento em cotas, classificam-se em:
I Fundo de Renda Fixa;
II Fundo de Aes;
III Fundo Cambial;
IV Fundo Multimercado.
A norma admite a utilizao cumulativa de subclassificaes, de acordo com as caractersticas especficas de cada um
dos fundos de investimento, sempre em conjunto com as denominaes das respectivas categorias referidas acima.
I Fundos de Renda Fixa
Os fundos classificados como renda fixa, devem ter como principal fator de risco de sua carteira a variao da taxa de ju-
ros e/ou de ndice de preos e deve possuir, no mnimo, 80% da carteira em ativos relacionados diretamente renda fixa.
Podem ser subclassificados em:
i. Curto prazo sua carteira composta exclusivamente por:
a. ttulos pblicos federais ou privados pr-fixados ou indexados taxa Selic ou a outra taxa de juros, ou ttulos inde-
xados a ndices de preos, com prazo mximo a decorrer de 375 dias, e prazo mdio da carteira do fundo inferior a
60 dias e de baixo risco de crdito (avaliao do gestor);
b. operaes compromissadas lastreadas em ttulos pblicos federais;
c. derivativos com finalidade de proteo da carteira (hedge).
ii. Referenciado sua poltica de investimento deve assegurar que ao menos 95% do seu patrimnio lquido esteja
investido em ativos que acompanham, direta ou indiretamente, seu ndice de referncia (benchmark). Alm disso,
deve ter 80%, no mnimo, de seu patrimnio lquido representado, isolada ou cumulativamente, por ttulos da dvida
pblica federal (ttulos do Tesouro Nacional) ou ativos financeiros de renda fixa considerados de baixo risco de crdito
pelo gestor; o uso de derivativos apenas com finalidade de proteo da carteira (hedge).
iii. Dvida externa deve possuir no mnimo 80% de seu patrimnio lquido representado por ttulos representativos da
dvida externa de responsabilidade da Unio. Os 20% restantes pode ser aplicados em derivativos para fins de hedge.
II Fundos de Aes
Devem ter como principal fator de risco a variao de preos de aes admitidas negociao no mercado organizado
de Bolsa e deve investir no mnimo 67% de seu patrimnio lquido em:

2
Informaes retiradas do site da CVM.

199 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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i. aes admitidas negociao em mercado organizado;
ii. bnus ou recibos de subscrio e certificados de depsito de aes;
iii. cotas de fundos de aes e cotas dos fundos de ndice de aes
iv. Brazilian Depositary Receipts (BDR) classificados como nvel II e III.
v. os recursos excedentes da carteira podem ser aplicados em quaisquer outras modalidades de ativos financeiros, ob-
servados os limites de concentrao previstos no art. 103 da Instruo CVM 555/2014.
III Fundos Cambiais
Devem ter como principal fator de risco de carteira a variao de preos de moeda estrangeira ou a variao do cupom
cambial. No mnimo 80% da carteira deve ser composta por esses ativos relacionados direta ou indiretamente (utilizan-
do derivativos).
IV Fundos Multimercado
Os fundos classificados como multimercado devem possuir polticas de investimento que envolvam vrios fatores de
risco (taxa de juros, inflao, aes, cambio, etc.) sem o compromisso de concentrao em nenhum em especial. Podem
utilizar derivativos para alavancagem ou proteo.

200 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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8.3 CLUBE DE INVESTIMENTO

O clube de investimento pode ser criado por empregados ou contratados de uma mesma entidade ou empresa, ou ain-
da por um grupo de pessoas que tm objetivos em comum, como professores, metalrgicos, donas de casa, mdicos,
aposentados, entre outros.
Para criar o clube de investimento, assim como no caso dos fundos, necessrio contratar uma corretora de valores,
uma distribuidora de ttulos ou um banco para atuar como administrador. O administrador escolhido dever cuidar de
todos os documentos e registros legais e zelar pelo bom funcionamento do clube. Cada clube de investimento tem seu
estatuto social, ou seja, o regulamento para sua criao.
O regulamento do clube de investimento o conjunto de regras que devem ser seguidas para seu funcionamento.
Alm do atendimento aos requisitos regulamentares e formalidades necessrias, o administrador do clube de investi-
mento tambm poder atuar como gestor do clube, sendo responsvel pela escolha das aes que comporo sua car-
teira de aes. Dever estar explcito no regulamento do clube se o administrador atuar tambm como gestor ou no.
O rendimento das aplicaes e outras informaes acerca das movimentaes realizadas pelo clube de investimento
sero comunicados pelo administrador.
A BM&FBOVESPA desempenha um papel importante nesse segmento uma vez que quem registra o clube e o fiscaliza,
em conjunto com a CVM. O registro do clube de investimento realizado depois de analisada a documentao neces-
sria providenciada pela corretora de valores escolhida. As cotas so mantidas em contas de depsito individualizadas
na Central Depositria da BM&FBOVESPA em nome do clube de investimento sob a responsabilidade do custodiante.

COTISTAS DO CLUBE DE INVESTIMENTO

De acordo com a regulamentao da CVM, o clube de investimento um condomnio aberto constitudo por, no mni-
mo, trs e, no mximo, cinquenta pessoas naturais para aplicao de recursos em ttulos e valores mobilirios.
Nenhum cotista pode ser titular de mais de 40% do total das cotas do clube. O clube poder, ainda, determinar o nme-
ro mnimo de cotas que podero ser compradas por membro.

COMPOSIO DE CARTEIRA DO CLUBE DE INVESTIMENTO

A norma da CVM estabelece que o clube de investimento deve possuir, no mnimo, 67% de seu patrimnio lquido inves-
tido em: aes; bnus de subscrio; debntures conversveis em aes, de emisso de companhias abertas; recibos de
subscrio; cotas de fundos de ndices de aes negociados em mercado organizado; e certificados de depsitos de aes.
No clculo do percentual mnimo de 67% para composio do patrimnio lquido do clube de investimento, devem ser
considerados os ativos cedidos em emprstimo e as garantias depositadas em excesso, desde que constitudas pelos
ttulos citados acima. No devem ser considerados os ativos referidos acima que estejam depositados como garantia de
operaes prprias.
O clube de investimento tem critrios para a escolha das aes que vo fazer parte de sua carteira. Esses critrios so
conhecidos como a poltica de investimento, que definida pelo administrador do clube.

ESTATUTO SOCIAL DO CLUBE DE INVESTIMENTO

Devem constar do estatuto social do clube de investimento, as regras sobre, entre outros:
a qualificao do administrador;
a qualificao do gestor da carteira (conforme o caso) e do custodiante, caso este no seja o prprio administrador;
prazo de durao, se determinado ou indeterminado;
poltica de investimento a ser adotada, contendo, no mnimo: os ativos que podem compor o patrimnio do clube e os
requisitos de diversificao de investimentos; e a possibilidade do clube realizar operaes no mercado de derivativos;

201 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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taxa de administrao e de performance, se houver, bem como demais encargos do clube;
condies para a aplicao e o resgate de cotas;
poltica de distribuio de resultados, se houver;
prazo mnimo para a aplicao pelo cotista;
regras para a entrada de um novo participante.

ASSEMBLEIA GERAL

Os cotistas tm direito de opinar sobre qualquer mudana no estatuto do clube de investimento. Quando isso ocorre,
realiza-se uma reunio chamada Assembleia Geral de Cotistas. Tudo o que decidido na assembleia, por votao,
apresentado aos cotistas na forma de um documento.
A assembleia serve ainda para a apresentao anual do balano do clube de investimento, podendo ser realizada uma
vez por ms ou em convocaes extraordinrias, caso seja necessrio. A chamada para a assembleia feita por corres-
pondncia, publicao em jornal ou por e-mail (correio eletrnico).

VEDAES AO CLUBE DE INVESTIMENTO

De acordo com as normas da CVM, vedado ao gestor do clube de investimento:


contrair ou efetuar emprstimos, salvo pelas hipteses descritas no pargrafo nico;
prestar fiana, aval, aceite ou coobrigar-se sob qualquer outra forma;
vender cotas prestao;
prometer rendimentos predeterminados aos cotistas;
aplicar recursos diretamente no Exterior;
adquirir cotas do prprio clube; e
utilizar recursos do clube para pagamento de seguro contra perdas financeiras de cotistas.

202 CAPTULO 8 Fundos e Clubes de Investimento Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 9

Tributao
9.1 APRESENTAO DO CAPTULO

O objetivo deste captulo apresentar as principais caractersticas e definies da tributao de operaes nos merca-
dos de renda varivel, derivativos, renda fixa e cmbio, especialmente as realizadas em bolsa.
Ao final, voc ter visto:
Tributao nos mercados de renda varivel e derivativos.
Tributao no mercado de renda fixa.
Tributao no mercado de cmbio.
Tributao de fundos de investimento.
Imposto sobre operaes relativas a ttulos e valores mobilirios.
Tratamento tributrio de investidores no residentes.
No Anexo a este captulo, tambm h um resumo da tributao das principais operaes estudadas. fundamental que
voc revise o contedo.
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9.2 TRIBUTAO NOS MERCADOS DE RENDA VARIVEL E DE DERIVATIVOS

Os ganhos lquidos auferidos em operaes financeiras de renda varivel, inclusive em operaes com instrumentos
derivativos realizadas em bolsas de valores ou assemelhadas por pessoas fsicas, esto sujeitos tributao mensal pelo
Imposto de Renda (IR). Tambm deve ser recolhido o IR sobre os eventos corporativos, rendimentos peridicos ou pro-
ventos produzidos pelo ativo, variando a alquota conforme o tipo de evento.
As operaes de renda varivel realizadas em bolsa de valores ou assemelhadas que so tributadas pelo IR como ganhos
lquidos permitem a compensao das perdas apuradas com ganhos auferidos em outras operaes de mesma nature-
za, no mesmo perodo de apurao ou em perodos futuros.
J as operaes realizadas fora do ambiente de bolsa de valores ou assemelhadas so tributadas como ganho de capi-
tal. Nesses casos, contudo, no possvel a compensao de perdas apuradas em operaes da mesma natureza, como
ocorre no caso dos ganhos lquidos.
Os ganhos lquidos ou as perdas verificadas mensalmente, assim como os respectivos recolhimentos de IR sobre esses
ganhos, devem ser informados na Declarao de Ajuste Anual do Contribuinte (DIRPF), no Demonstrativo de Renda
Varivel. Vale destacar que os ganhos lquidos so tributados mensalmente de forma exclusiva, isto , no so somados
aos demais rendimentos informados na DIRPF para fins de tributao.
A principal referncia normativa para a tributao dos mercados de renda varivel e de derivativos a Instruo Normativa
da Receita Federal do Brasil (RFB) 1.022/2010, que dispe sobre o imposto sobre a renda incidente sobre rendimentos e
ganhos lquidos auferidos nos mercados financeiro e de capitais.

BASE DE CLCULO

A base de clculo do imposto pode variar em funo do mercado em que foi auferido o rendimento. Dessa forma, os
quadros e exemplos a seguir demonstram a base de clculo do imposto nos mercados: a vista, a termo, futuro e de
opes.
Mercado a vista
Diferena positiva apurada entre o valor de venda do ativo e o seu custo de aquisio, calculado pela mdia pondera-
da dos seus custos unitrios, ou seja, de cada negcio.
Podem ser deduzidas as despesas incorridas na realizao da operao tais como corretagens e emolumentos.

Importante
A iseno de IR dos ganhos auferidos por pessoa fsica, em operaes com aes no mercado a vista em bolsa at
R$20.000,00 (vinte mil reais), refere-se ao valor da venda mensal, que no deve ser confundido com o ganho obtido
na operao. A mesma iseno, no cumulativa, aplica-se tambm alienao de ouro ativo financeiro no mercado
a vista do segmento BM&F ou no mercado de balco junto s instituies financeiras.
No incide IR sobre a venda de aes e participaes societrias adquiridas durante a vigncia do Decreto-lei 1.510,
desde que estas tenham sido mantidas pelo detentor por pelo menos cinco anos.
Investimentos de pessoa fsica em aes de empresas listadas no Bovespa Mais e que atendam as exigncias com
base no seu porte (receita bruta e valor de marcado) tero iseno de imposto de renda sobre os ganhos de capital
obtidos nas operaes at 2023. (Verificar item 3.3 do Captulo 3.)

Mercado a termo
Leva em considerao a condio de comprador e vendedor, como segue:

Comprador a termo Sv PT
Vendedor a termo PT Sa

onde:

204 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Sv = valor da venda a vista do ativo-objeto na data do vencimento
Sa = valor de aquisio do ativo-objeto
PT = preo a termo pactuado na operao

Importante
Caso o comprador no efetue a venda a vista do ativo na data da liquidao do contrato a termo, o custo de aquisi-
o do referido ativo ser igual ao preo da compra a termo.
Admitem-se duas alternativas como base de clculo para fins de apurao do Imposto de Renda Retido na Fonte
(IRRF):
liquidao exclusivamente financeira o imposto incide sobre o valor de liquidao, se positivo, seja ele compra-
dor ou vendedor;
liquidao mediante entrega do ativo o imposto incide sobre a diferena, se positiva, entre o preo a termo e o
preo a vista no dia (cotao mdia), situao esta s abrangida pelo vendedor.

Mercado futuro
Resultado positivo da soma algbrica dos ajustes dirios apurados entre a data da abertura e a de encerramento da
operao.
Mercado de opes
Leva em considerao a posio do investidor (se titular ou lanador), bem como se h o exerccio da opo ou sim-
plesmente a negociao do prmio.
O ganho a ser tributado definido pelo resultado positivo:
apurado no encerramento das operaes envolvendo opes da mesma srie;
alcanado nas operaes de exerccio da opo;
obtido pelo lanador da opo quando no houver exerccio nem encerramento da opo.
Para auferir ganhos de capital no mercado de opes, devem ser observadas as seguintes frmulas:

Titular de opes de compra (calls) Sv (PE + p)

Lanador de opes de compra (calls) (PE + p) Sa

Titular de opes de venda (puts) PE (Sa + p)

Lanador de opes de venda (puts) (Sv + p) PE

onde:
Sv = valor da venda a vista do ativo-objeto na data do vencimento da opo
Sa = valor de aquisio do objeto
PE = preo do exerccio
p = valor do prmio da opo

ALQUOTAS E ISENES

Os ganhos de capital lquidos auferidos por qualquer beneficirio, inclusive pessoa jurdica isenta, so tributados al-
quota de 15% nos seguintes casos:

205 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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operaes liquidadas nos mercados de opes e a termo;
alienaes ocorridas nos mercados a vista;
operaes realizadas nos mercados de liquidao futura;
ajustes dirios apurados nos mercados futuros.
Adicionalmente, as operaes dos mercados a vista, mercados de opes, mercados futuros, e mercados a termo sujei-
tam-se incidncia do IRRF, alquota de 0,005% (cinco milsimos por cento) sobre os seguintes valores:
nos mercados a vista, o valor da alienao, nas operaes com aes, ouro ativo financeiro e outros valores mobili-
rios neles negociados.
nos mercados futuros, a soma algbrica dos ajustes dirios, se positiva, apurada por ocasio do encerramento da po-
sio, antecipadamente ou no seu vencimento;
nos mercados de opes:
no caso do titular (comprador) de opo de compra, pela diferena positiva entre o valor da venda a vista do ativo
na data do exerccio da opo e o preo de exerccio da opo, acrescido do valor do prmio;
no caso do lanador (vendedor) de opo de compra, pela diferena positiva entre o preo de exerccio da opo,
acrescido do valor do prmio, e o custo de aquisio do ativo-objeto do exerccio da opo;
no caso do titular (comprador) de opo de venda, pela diferena positiva entre o preo de exerccio da opo e o
valor da compra a vista do ativo, acrescido do valor do prmio;
no caso do lanador de opo de venda (vendedor), pela diferena positiva entre o preo da venda a vista do ativo
na data do exerccio da opo, acrescido do valor do prmio, e o preo de exerccio da opo;
no caso da negociao de opes, a soma algbrica dos prmios pagos e recebidos no mesmo dia.
nos mercados a termo: quando houver a previso de entrega do ativo-objeto na data do seu vencimento, a diferena,
se positiva, entre o preo a termo e o preo a vista na data da liquidao; e com liquidao exclusivamente financeira,
o valor da liquidao financeira previsto no contrato.

Importante
Esses fatores aplicam-se tambm s operaes realizadas:
no mercado de balco, com intermediao, tendo por objeto os valores mobilirios e ativos, bem como s opera-
es realizadas em mercados de liquidao futura fora de bolsa;
por investidor estrangeiro oriundo de Pas que no tribute a renda ou que a tribute alquota inferior a 20%.
No se aplicam s operaes:
de exerccio de opo;
das carteiras de instituio financeira, sociedade de seguro, de capitalizao, entidade aberta ou fechada de pre-
vidncia complementar, sociedade corretora de ttulos, valores mobilirios e cmbio, sociedade distribuidora
de ttulos e valores mobilirios, sociedade de arrendamento mercantil e Fundo de Aposentadoria Programada
Individual (Fapi);
dos investidores estrangeiros que realizam operaes em bolsa de acordo com as normas e condies estabeleci-
das pelo CMN;
dos fundos e clubes de investimento;
conjugadas, que permitam a obteno de rendimentos predeterminados, realizadas nos mercados de opes de
compra e de venda em bolsas de valores, de mercadorias e de futuros, no mercado a termo nas bolsas de valores,
de mercadorias e de futuros, em operaes de venda coberta e sem ajustes dirios, e no mercado de balco.

Fica dispensada a reteno do imposto aqui tratado, alquota de 0,005%, quando o valor da reteno for igual ou
inferior a R$1,00 (um real). Ocorrendo mais de uma operao no mesmo ms, realizada por uma mesma pessoa, fsica
ou jurdica, dever ser efetuada a soma dos valores de imposto incidente sobre todas as operaes realizadas no ms,
para efeito de clculo do limite de reteno de R$1,00.

206 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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O valor do imposto retido na fonte aqui tratado, alquota de 0,005%, poder ser:
deduzido do imposto sobre ganhos lquidos apurados no ms;
compensado com o imposto incidente sobre ganhos lquidos apurados nos meses subsequentes;
compensado na declarao de ajuste anual se, aps as cabveis dedues, houver saldo de imposto retido;
compensado com o imposto devido sobre o ganho de capital na alienao de aes;
ganho lquido operaes em bolsa.
Como pudemos observar, a base de clculo IR para os mercados a vista, futuro, de opes e a termo operados em bolsa
o ganho lquido auferido nessas operaes ocorridas no decorrer do ms. O ganho lquido calculado considerando-se
os resultados positivos e negativos obtidos em cada um dos mercados utilizados pelo investidor. Caso a soma algbrica
desses resultados seja positiva, tal valor constituir o ganho lquido sobre o qual incidir o imposto alquota de 15%.

Importante
Caso ao trmino do ms, ao invs de ganho lquido, o investidor apurasse perda lquida (ou seja, resultado negati-
vo), calculada pela soma algbrica dos resultados obtidos no ms nos diversos mercados em que opera, essa perda
poderia ser compensada com ganhos auferidos em perodos subsequentes.

Adicionalmente, cabe notar que nem todos os contribuintes so obrigados a pagar o tributo, uma vez que alguns deles
so considerados imunes e outros so declarados isentos.
Por exemplo, a Constituio Federal considera imunes para fins de Imposto de Renda as operaes da Unio, Estados,
Distrito Federal e Municpios, assim como das autarquias e fundaes institudas e mantidas pelo Poder Pblico. Outro
caso de iseno de impostos e contribuies pode ser estabelecido por lei para certas entidades, geralmente relaciona-
das a atividades de interesse social ou econmico.
Por sua vez, a Lei 9.532/1997 estabeleceu uma srie de isenes para as instituies de carter filantrpico, recreativo,
cultural, cientfico e as associaes civis que prestem servios para as quais foram institudas e as coloquem disposio
do grupo de pessoas, sem fins lucrativos.

OPERAES DE DAY TRADE

Considera-se day trade a operao ou a conjugao de operaes iniciadas e encerradas em um mesmo dia, com o mes-
mo ativo, em que a quantidade negociada tenha sido liquidada, total ou parcialmente.
Aplicam-se as seguintes alquotas:
na fonte: alquota de 1% aplicada sobre o resultado positivo apurado em operao de day trade;
mensal: ganhos lquidos mensais auferidos em operaes de day trade so tributados alquota de 20%.

Importante
Ser admitida a compensao de perdas incorridas em operaes de day trade realizadas no mesmo dia e interme-
diadas pela mesma instituio, para efeito da apurao da base de clculo do Imposto de Renda. As perdas mensais
incorridas em operaes de day trade somente podero ser compensadas com os ganhos auferidos em operaes
de mesma espcie.
Na apurao do resultado da operao de day trade, ser considerado, pela ordem, o primeiro negcio de compra
com o primeiro de venda ou o primeiro negcio de venda com o primeiro de compra, sucessivamente.

DIVIDENDOS E JUROS SOBRE CAPITAL PRPRIO

Os dividendos pagos pela empresa aos seus acionistas so isentos do recolhimento de IR. J o pagamento de juros sobre
capital prprio est sujeito ao recolhimento do Imposto de Renda Retido na Fonte (IRRF) a uma alquota de 15%.

207 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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RESPONSVEL TRIBUTRIO

Nos mercados financeiros e de capitais, a responsabilidade pela apurao e pelo pagamento do IR depende do tipo de
operao realizada.
No caso de operaes com renda varivel realizadas na Bolsa, compete ao prprio contribuinte apurar e pagar o im-
posto sobre a renda. Todavia, como trataremos mais adiante, existem retenes na fonte que so consideradas como
antecipaes parciais do imposto devido pelo contribuinte.
Em relao reteno do IRRF alquota de 0,005%, responsvel pela reteno do imposto a instituio intermediadora
(corretora, distribuidora ou banco) que receber diretamente a ordem do cliente, devendo ser recolhido ao Tesouro
Nacional.

RECOLHIMENTO DO IMPOSTO DE RENDA PRAZOS E CDIGOS

Em relao aos prazos de recolhimento do imposto, por ocasio da liquidao de rendimentos de investimentos diretos,
devem ser observados os seguintes prazos:
Imposto de Renda Retido na Fonte pelos intermedirios (corretoras, distribuidoras e bancos), IRRF alquota
de 0,005%: a partir de 1/1/2006, o recolhimento do imposto realizado at o 3 dia til subsequente ao decndio da
ocorrncia do fato gerador.
Imposto de Renda Retido na Fonte de Operaes Renda Varivel: deve ser recolhido o imposto at o ltimo dia til
do ms subsequente da ocorrncia dos ganhos.
Os principais cdigos de recolhimento do Documento de Arrecadao de Receitas Federais (DARF), envolvendo ren-
dimentos decorrentes de operaes com renda varivel e derivativos, so os seguintes (Cdigo DARF Sigla Descrio):
6015 IRPF Ganhos lquidos em operaes em bolsa;
3317 IRPJ Renda varivel;
5557 IRRF 0,005%.
O IRRF ser:
deduzido do Imposto de Renda devido no encerramento de cada perodo de apurao no caso de pessoa jurdica
tributada com base no lucro real, presumido ou arbitrado;
definitivo no caso de pessoa fsica e de pessoa jurdica optante do simples ou isenta.

POSSIBILIDADE DE COMPENSAO PARA PESSOA FSICA

Para pessoa fsica, a tributao dos rendimentos decorrentes de aplicaes em renda varivel ocorre de forma definitiva,
tanto nos casos em que a tributao pelo Imposto de Renda efetuada na fonte, como nos casos em que h pagamento
do imposto de forma mensal.
Embora definitivo, o 8 do artigo 52 da IN RFB 1.022/2010 prev a possibilidade de compensao de eventual saldo
do imposto retido na fonte, alquota de 0,005% (operaes em bolsa de valores, de mercadorias, de futuros e asseme-
lhadas, e mercados de liquidao futura fora de bolsa), na Declarao de Ajuste Anual (DIRPF), quando aps a deduo
do imposto sobre ganhos lquidos apurados no ms e a compensao com o imposto incidente sobre ganhos lquidos
apurados nos meses subsequentes, ainda houver saldo de imposto retido.

208 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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9.3 TRIBUTAO NO MERCADO DE RENDA FIXA

So considerados ativos de renda fixa ttulos pblicos ou privados cuja remunerao ou retorno de capital pode ser
dimensionado no momento da aplicao.

BASE DE CLCULO

Para a base de clculo do imposto de operaes de renda fixa, considera-se a diferena positiva entre o valor da aliena-
o e o valor original da aplicao.
Tambm so tributados os rendimentos peridicos produzidos por ttulo ou aplicao, bem como qualquer remunera-
o adicional a um rendimento prefixado, sendo aplicvel a alquota conforme a data de incio de aplicao ou aquisio
do ttulo.

Importante
De acordo com a legislao, alienao definida como qualquer forma de transmisso da propriedade, bem como
a liquidao, o resgate, a cesso ou a repactuao do ttulo ou da aplicao.
Pode ser deduzida da base de clculo a parcela dos rendimentos correspondentes ao perodo entre a data do paga-
mento do rendimento peridico anterior e a data de aquisio do ttulo (essa deduo visa evitar que o rendimento
cupom seja tributado na fonte quando de seu pagamento e seja novamente includo na base de clculo da ven-
da ou resgate do ttulo, tambm tributada na fonte)*.
*
Deduo prevista no artigo 5 da Lei 12.431/2011.

ALQUOTAS E ISENES
No caso de operaes com ttulos de renda fixa, as alquotas incidentes variam de acordo com o prazo da operao,
conforme apresentado na tabela a seguir.

Prazo Alquota

At 180 dias 22,5%

At 181 at 360 dias 20,0%

At 361 at 720 dias 17,5%

Acima de 721 dias 15,0%

Os rendimentos peridicos produzidos por ttulo ou aplicao, bem como qualquer remunerao adicional a um rendi-
mento prefixado, tambm so tributados alquota regressiva, segundo o prazo da aplicao a contar da data de incio
de aplicao ou aquisio do ttulo.
As pessoas fsicas so isentas de recolhimento de Imposto de Renda sobre rendimentos em aplicaes nos seguintes
ttulos de renda fixa:
caderneta de poupana;
letras hipotecrias;
certificados de recebveis imobilirios;
letras de crdito imobilirio;
ttulos do agronegcio:

209 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Certificado de Depsito Agropecurio (CDA);
Warrant Agropecurio (WA);
Certificado de Direitos Creditrios do Agronegcio (CDCA);
Letra de Crdito do Agronegcio (LCA);
Certificado de Recebveis do Agronegcio (CRA);
Cdula de Produto Rural (CPR).
A iseno aplicvel apenas aos rendimentos oriundos dos referidos ttulos (o rendimento decorrente da venda dos
ttulos tributada).

RESPONSVEL TRIBUTRIO

O responsvel pelo recolhimento do Imposto de Renda a pessoa ou instituio intermediou a alienao dos ttulos por
ordem do investidor ou que efetuou o pagamento dos rendimentos para o investidor.
Em outras palavras, o responsvel tributrio a corretora, distribuidora ou banco que intermediar a venda dos ttulos.
No caso do pagamento de juros ou do resgate dos ttulos, o responsvel tributrio o custodiante do investidor ou, no
caso da BM&FBOVESPA, o agente de custdia da Central Depositria responsvel pela manuteno da conta de dep-
sito do investidor.

RECOLHIMENTO PRAZOS E CDIGOS

Em relao aos prazos de recolhimento do imposto, este deve ser feito at o 3 dia til subsequente ocorrncia dos
fatos geradores.
O cdigo de recolhimento do Documento de Arrecadao de Receitas Federais (DARF), envolvendo rendimentos decor-
rentes de operaes com ttulos de renda fixa 8053 para beneficirios pessoas fsicas e 3426 para beneficirios pessoas
jurdicas.

210 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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9,4 TRIBUTAO NO MERCADO DE CMBIO

So consideradas operaes de cmbio aquelas que envolvem entrada e sada de recursos do Pas e converso de moe-
da nacional e moeda estrangeira dentro do Pas. Sobre essas operaes incidem o Imposto de Renda. As operaes de
cmbio devem ser celebradas com instituies financeiras autorizadas a operar nesse mercado e sujeitam-se, ainda,
incidncia do IOF sobre cmbio, conforme ser esclarecido mais adiante.

BASE DE CLCULO, ALQUOTA E ISENES

Para as pessoas fsicas, h a possibilidade de haver a tributao pelo Imposto de Renda da Pessoa Fsica (IRPF) do ga-
nho de capital auferido na alienao de moeda estrangeira em espcie, alquota de 15%, caso o valor de alienao
suplante o equivalente a US$5.000,00 no ano-calendrio. A alienao de moeda estrangeira abaixo desse limite e de
R$5.000,00 no ano-calendrio est isenta do Imposto de Renda.
Observe-se que a tributao da alienao da moeda estrangeira no deve ser confundida com a tributao das aplica-
es financeiras ou ganhos de capital auferidos em moeda estrangeira (relativos a resgate, liquidao ou alienaes de
aplicaes ou bens mantidos no Exterior), que possuem regras prprias para a apurao da base de clculo, incluindo
normas que tratam da converso do ganho para reais, dependendo da origem da aplicao (aplicao originalmente
em moeda nacional ou em moeda estrangeira)1.
Os ganhos de capital auferidos na alienao de moeda estrangeira, bem como as variaes cambiais dos direitos e obri-
gaes, tambm devem ser includos, no caso das pessoas jurdicas, na base de clculo do Imposto de Renda da Pessoa
Jurdica (IRPJ) e da Contribuio Social sobre o Lucro Lquido (CSLL), resultando em uma tributao equivalente a 34%,
de acordo com a opo realizada2.

RESPONSVEL TRIBUTRIO E RECOLHIMENTO

No caso de operaes de cmbio realizadas por pessoas fsicas, o responsvel pelo recolhimento a prpria pessoa fsi-
ca que realizou a venda de moeda estrangeira e que deve recolher o Imposto de Renda por meio de DARF com o cdigo
8960. O IRPJ e CSLL devem ser recolhidos pela pessoa jurdica beneficiria dos rendimentos auferidos.

1
Para mais detalhes, vide Instruo Normativa SRF 118/2000.
2
De acordo com o artigo 30 da Medida Provisria 2.158-35/2001, possvel que as variaes cambiais sejam computadas nos resultados tributveis da pessoa jurdica
pelo regime de caixa ou pelo regime de competncia, conforme opo realizada para o ano-calendrio.

211 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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9.5 TRIBUTAO DE FUNDOS DE INVESTIMENTO

Como vimos, o Imposto de Renda um tributo cobrado pela Secretaria Receita Federal do Brasil (RFB) das pessoas fsicas
e jurdicas, incidindo sobre o rendimento recebido em aplicaes de renda fixa ou sobre o ganho de capital, em investi-
mentos de renda varivel.
Segundo determinao da RFB, os fundos de investimento so classificados em trs categorias para efeitos de tributa-
o pelo IR, e a incidncia do imposto depender do perodo em que cada aplicao permanecer no fundo.

FUNDOS DE AES

So fundos que devem ter, no mnimo, 67% da carteira alocada em aes negociadas em bolsa. Esses fundos contam
com alquota nica de Imposto de Renda, independente do prazo que o investidor permanecer com os recursos inves-
tidos. O IR ser cobrado sobre o rendimento bruto do fundo quando for solicitado o resgate.

Prazo da aplicao Alquota de IR

Independente do prazo de aplicao 15%

Importante
At 2023, os Fundos de Investimento em Aes (FIA) de natureza aberta que comprometam at 2/3 do seu patrim-
nio lquido em empresas do segmento Bovespa Mais tero iseno de IR para seus cotistas pessoa fsica.*
*
Verificar item 3.3 do Captulo 3.

FUNDOS DE CURTO PRAZO

Para fins de tributao, so considerados fundos de investimento de curto prazo aqueles cuja carteira de ttulos tenha
prazo mdio igual ou inferior a 365 dias. Tais fundos esto sujeitos incidncia de Imposto de Renda na fonte s seguin-
tes alquotas:

Prazo da aplicao Alquota de IR

At 180 dias 22,5%

Acima de 180 dias 20,0%

Importante
Mesmo se o investidor permanecer com recursos investidos por prazo superior a um ano, nos fundos de curto prazo
no h alquota inferior a 20%.

FUNDOS DE LONGO PRAZO

Para fins de tributao, so considerados fundos de investimento de longo prazo aqueles cuja carteira de ttulos tenha
prazo mdio igual ou superior a 365 dias. Tais fundos esto sujeitos incidncia de Imposto de Renda na fonte s se-
guintes alquotas:

212 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Prazo da aplicao Alquota de IR

At 180 dias 22,5%

De 181 a 360 dias 20%

De 361 a 720 dias 17,5%

Acima de 720 dias 15%

Importante
Dessa forma, se um investidor mantiver sua aplicao por um perodo superior a dois anos, nesse tipo de fundo ele
pagar 15% de Imposto de Renda sobre os rendimentos obtidos. Entretanto, por serem compostos de carteira de
ativos com ttulos de prazo mdio superior a 365 dias, esses fundos podem ter maior oscilao no valor das suas
cotas, se comparados aos fundos similares com prazo inferior.

RECOLHIMENTO DE IR E COME-COTAS

O Imposto de Renda dos fundos de investimento recolhido no ltimo dia til dos meses de maio e novembro por meio
de um sistema denominado come-cotas. O valor devido de IR calculado em termos de quantidades de cotas do fundo
e abatido da quantidade de cotas do investidor.
Nesse recolhimento, usada a menor alquota de cada tipo de fundo (20% para fundos de tributao de curto prazo e
15% para fundos de tributao de longo prazo), independentemente do prazo decorrido da aplicao. Dessa forma, a
cada seis meses os fundos automaticamente deduzem o Imposto de Renda dos cotistas, com base no rendimento ob-
tido no perodo.

Importante
No momento do resgate, feito o recolhimento da diferena, de acordo com a alquota final devida, conforme o
prazo de permanncia do investimento no fundo.

213 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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9.6 OUTROS IMPOSTOS
IMPOSTO SOBRE OPERAES FINANCEIRAS (IOF)
Ttulos ou valores mobilirios
De acordo o artigo 32 do Regulamento do IOF (RIOF Decreto 6.306/07), esse imposto incide sobre resgate, cesso ou
repactuao, sendo limitado ao rendimento gerado na operao, nos seguintes casos:
operaes realizadas no mercado de renda fixa, exceto aquelas com Certificado de Direitos Creditrios do Agronegcio
(CDCA), com Letra de Crdito do Agronegcio (LCA), Certificado de Recebveis do Agronegcio (CRA), Certificado de
Recebveis Imobilirios (CRI), Letras Financeiras (LF) e debntures;
operaes de resgate de cotas de fundos de investimento e de clubes de investimento, exceto de fundos de aes,
assim qualificados na legislao tributria (67% ou mais da carteira aplicada em aes).
O IOF incide nos resgates feitos em um perodo inferior a 30 dias, alquota de 1%, limitado ao rendimento da operao.
O percentual do imposto pode variar de 96% a 0%, dependendo do nmero de dias decorridos da aplicao, e incide
sobre o rendimento do investimento, conforme a tabela de alquotas apresentada abaixo.

Nmero de dias decorridos Nmero de dias decorridos


IOF (em %) IOF (em %)
aps a aplicao aps a aplicao

1 96 16 46

2 93 17 43

3 90 18 40

4 86 19 36

5 83 20 33

6 80 21 30

7 76 22 26

8 73 23 23

9 70 24 20

10 66 25 16

11 63 26 13

12 60 27 10

13 56 28 6

14 53 29 3

15 50 30 0

Importante
O valor do IOF pode ser deduzido da base de clculo do IRRF incidente sobre os rendimentos gerados por ttulos ou
valores mobilirios de renda fixa.

O Decreto 7.563, publicado em 16/9/2011, incluiu o artigo 32-C do Decreto 6.306, de 14/12/2007 (RIOF), regulamentan-
do a incidncia do Imposto sobre Operaes de Crdito, Cmbio e Seguro, ou relativas a Ttulos ou Valores Mobilirios
sobre operaes envolvendo derivativos financeiros, institudos pela Medida Provisria 539, de 26/7/2011.

214 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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A partir da publicao do referido decreto, o IOF passa a incidir alquota de 1% sobre aquisio, venda ou vencimento
de derivativos financeiros celebrados no Pas que, individualmente, resulte em aumento da exposio cambial vendida
ou em reduo da exposio comprada, sendo considerados derivativos financeiros aqueles que tenham como ativo
subjacente taxa de cmbio de moeda estrangeira em relao moeda nacional ou taxa de juro associadas moeda es-
trangeira em relao moeda nacional.
Adicionalmente, o artigo 32-C do Decreto 6.306/2007 determina que as entidades autorizadas a registrar contratos de
derivativos financeiros devem, na impossibilidade de apurao do IOF por ausncia de informaes necessrias ou de
acesso aos recursos financeiros, encaminhar aos contribuintes, at o dcimo dia til do ms subsequente ao de ocorrn-
cia do fato gerador, as informaes necessrias para apurao da base de clculo do tributo.
Por essa razo, a BM&FBOVESPA, no detendo a totalidade das informaes necessrias para a apurao da base de cl-
culo do IOF para os contribuintes, e tampouco tendo acesso aos recursos financeiros dos contribuintes para fins diversos
daqueles relacionados estrita liquidao das operaes realizadas nos seus ambientes, disponibilizar aos contribuin-
tes, por meio dos intermedirios e participantes habilitados, relatrios e arquivos contendo as informaes necessrias
para apurao da base de clculo do IOF/Ttulos incidente sobre operaes com contratos derivativos financeiros.
Desde 13/6/2013, a alquota do IOF para derivativos zero (Decreto 8.027/2013).
Cmbio
A base de clculo do IOF para operaes de cmbio incide sobre o montante em moeda nacional, recebido, entregue ou
posto disposio, correspondente ao valor, em moeda estrangeira, da operao.
A regra geral a de que toda e qualquer operao de cmbio esteja sujeita ao IOF alquota de 0,38%.
No artigo 15-A do Regulamento do IOF (RIOF Decreto 6.306/2007), so listadas as operaes que se sujeitam alquota
zero ou alquota superior de 0,38% (6,38% em alguns casos). Em relao s aplicaes no mercado financeiro e de
capitais, destaca-se que atualmente a maioria das operaes est sujeita alquota zero, conforme abaixo:
nas liquidaes de operaes de cmbio para remessa de juros sobre o capital prprio e dividendos recebidos por
investidor estrangeiro;
nas liquidaes de operaes de cmbio contratadas por investidor estrangeiro, para ingresso de recursos no Pas,
inclusive por meio de operaes simultneas, para aplicao no mercado financeiro e de capitais;
nas liquidaes de operaes de cmbio contratadas por investidor estrangeiro, a partir de 1/12/2011, relativas a
transferncias do Exterior de recursos para aplicao no Pas em renda varivel realizada em bolsa de valores ou em
bolsa de mercadorias e futuros, na forma regulamentada pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN);
nas liquidaes de operaes de cmbio contratadas por investidor estrangeiro, a partir de 1/12/2011, para ingresso
de recursos no Pas para aquisio de aes em oferta pblica registrada ou dispensada de registro na Comisso de
Valores Mobilirios ou para a subscrio de aes, desde que, nos dois casos, as companhias emissoras tenham regis-
tro para negociao das aes em bolsas de valores;
nas liquidaes de operaes de cmbio contratadas por investidor estrangeiro, a partir de 1/12/2011, para ingresso
de recursos no Pas, inclusive por meio de operaes simultneas, para aquisio de cotas de fundos de investimento
em participaes, de fundos de investimento em empresas emergentes e de fundos de investimento em cotas dos
referidos fundos, constitudos na forma autorizada pela Comisso de Valores Mobilirios;
nas liquidaes de operaes de cmbio para fins de retorno de recursos aplicados por investidor estrangeiro nos
mercados financeiro e de capitais;
nas liquidaes de operaes simultneas de cmbio contratadas a partir de 1/12/2011, para ingresso no Pas de recur-
sos originrios da mudana de regime do investidor estrangeiro, de investimento direto de que trata a Lei 4.131/1962,
para investimento em aes negociveis em bolsa de valores, na forma regulamentada pelo Conselho Monetrio
Nacional.
Conforme acima, as operaes de cmbio realizadas para a aplicao nos mercados financeiros e de capitais no Brasil,
ou o retorno dessas aplicaes, no esto sujeitas ao pagamento do IOF, em virtude da alquota zero.
importante lembrar que as alquotas acima podem ser alteradas pelo Poder Executivo mediante a publicao de de-
creto. H, ainda, isenes pontuais do IOF, dentre as quais importa mencionar a aplicvel s operaes de cmbio para
pagamento da importao de bens.

215 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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As instituies financeiras autorizadas a operar em cmbio so responsveis pela cobrana e pelo recolhimento do IOF.
O IOF para operaes de cmbio deve ser cobrado na data da liquidao da operao e ser recolhido ao Tesouro Nacional
at o terceiro dia til subsequente ao decndio da cobrana ou do registro contbil do imposto, sob os cdigos DARF
4290 ou 5220.

CONTRIBUIES AO PIS E COFINS

De acordo com o Decreto 5.442/2005, esto reduzidas a zero as alquotas da contribuio ao PIS e Cofins incidentes
sobre as receitas financeiras, auferidas pelas pessoas jurdicas sujeitas ao regime da no cumulatividade, inclusive para
o caso de operaes de hedge. Essa reduo no se aplica aos juros sobre capital prprio.

216 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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9.7 TRATAMENTO DE INVESTIDORES NO RESIDENTES

Os investidores no residentes que realizarem aplicaes no mercado de renda fixa e renda varivel esto sujeitos s
mesmas regras de tributao de imposto sobre a renda, previstas para os residentes ou domiciliados no Pas.
O investimento de no residentes em operaes no mercado de renda fixa e renda varivel somente poder ser realiza-
do no Pas por intermdio de representante legal, previamente designado dentre as instituies autorizadas pelo Bacen
a prestar tal servio.
A instituio responsvel dever informar Secretaria da Receita Federal, at o ltimo dia til do ms de abril de cada
ano, os nomes dos investidores estrangeiros que representa e os dos respectivos pases ou dependncias de origem.
responsvel pela reteno e pelo recolhimento do IRRF incidente sobre os rendimentos de operaes financeiras
auferidos por qualquer investidor estrangeiro, a pessoa jurdica com sede no Pas que efetuar o pagamento desses
rendimentos.
O IRRF ser retido e pago nos mesmos prazos fixados para residentes ou domiciliados no Pas, sendo considerado exclu-
sivo na fonte ou pago de forma definitiva. Quando os investidores estrangeiros aderirem a certas normas e condies
estabelecidas pelos organismos reguladores do mercado, estaro sujeitos a regime especial de tributao.

REGIME ESPECIAL DE TRIBUTAO RESOLUO CMN 4.373

O Brasil oferece um tratamento tributrio diferenciado para os investidores no residentes que ingressam com recursos
no Pas por meio da Resoluo CMN 4.373 em conjunto com a Instruo CVM 560. A legislao federal confere a esse
investidor benefcios, seja por meio de no incidncias, seja por redues de alquotas para seus investimentos.
No caso do Imposto de Renda (IR), os investidores no residentes, que no sejam domiciliados em parasos fiscais3,
esto sujeitos a um regime especial, mais favorecido, quando comparado ao regime aplicvel ao investidor local, con-
forme abaixo.
No incidncia do IR sobre os ganhos de capital nas operaes realizadas em bolsas de valores, de mercadorias, de
futuros e assemelhadas (IN 1.022/2010, art. 69).
Reduo do IR alquota zero sobre os rendimentos produzidos por ttulos pblicos, adquiridos a partir de 16 de fe-
vereiro de 2006, ou por cotas de fundos de investimento exclusivo para no residentes, que tenham, no mnimo, 98%
aplicados em ttulos pblicos (Lei 11.312/2006, art. 1o)4.
Reduo do IR alquota zero sobre os rendimentos produzidos por ttulos ou valores mobilirios, adquiridos a partir
de 1/1/2011, objeto de distribuio pblica ou de emisso de pessoa jurdica no financeira e certificados de receb-
veis imobilirios (CRI), destinados, em ambos os casos, a captar recursos para projetos de investimento, inclusive os
voltados pesquisa, desenvolvimento e inovao, e desde que os ttulos ou valores mobilirios sejam remunerados
por taxa de juro prefixada, vinculada a ndice de preo ou taxa referencial (TR), sendo vedada a pactuao total ou
parcial de taxa de juro ps-fixada; ou por cotas de fundos de investimento de participao que tenham, no mnimo,
85% aplicados nesses ttulos (ou 67% nos dois primeiros anos) (Lei 12.431/2011, art. 1o).
Reduo do IR alquota zero sobre os rendimentos produzidos por fundos de investimento em direitos creditrios
(FIDC), constitudos sob a forma de condomnio fechado, regulamentados pela CVM, cujo originador ou cedente da
carteira de direitos creditrios no seja instituio financeira com objetivo de alocar os recursos obtidos com a opera-
o em projetos de investimento, inclusive os voltados pesquisa, desenvolvimento e inovao, e desde que a renta-
bilidade esperada das cotas de emisso dos FIDCs seja referenciada em taxa de juro prefixada, vinculada a ndice de
preo ou TR (Lei 12.431/2011, art. 1o).

3
A lista taxativa de parasos fiscais (pases com tributao favorecida) encontra-se no artigo 1 da IN SRF 1.037/2010.
4
O beneficio em referncia no se aplica a ttulos adquiridos em operaes compromissadas ou operaes de emprstimo desses ttulos.

217 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Reduo do IR alquota zero sobre os rendimentos produzidos pelas cotas dos fundos, cujo patrimnio lquido seja
aplicado no mnimo em 85% (ou 67% nos dois primeiros anos) em debntures emitidas por sociedade de propsito
especfico com foco em investimento em infraestrutura e pesquisa e desenvolvimento5 (Lei 12.431/2011, art. 3, caput).
A reduo alquota zero de IR sobre os rendimentos relativos a investimentos em ttulos pblicos relativamente
recente (2006) e constitui um exemplo de aprimoramento da legislao tributria, na medida em que beneficia direta-
mente os investidores no residentes e possui impacto positivo sobre o custo da dvida pblica brasileira. Os investido-
res consideram o retorno lquido (ps-tributo) do seu investimento. O governo brasileiro, ao isentar de imposto sobre a
renda os juros pagos, conseguiu reduzir o nvel de juros exigido por esses investidores, puxando para baixo o custo da
dvida pblica como um todo.
Os investidores no residentes usufruem, ainda, de alquotas beneficiadas quando comparadas ao investidor local nas
seguintes situaes:
rendimentos auferidos com aplicaes em fundos de investimento em aes, em operaes de swaps, registradas
ou no em bolsa, e em mercados de liquidao futura fora de bolsa alquota de 10%, ao invs de 15%, aplicvel aos
investidores domiciliados no Brasil (IN 1.022/2010, art. 68, I);
rendimentos auferidos nos demais casos, inclusive operaes de renda fixa, realizada em bolsa ou em mercado de
balco alquota de 15%, independentemente do prazo (IN 1.022, art. 68, II).
Em relao ao ltimo item, importante enfatizar que, aos investidores com domiclio no Brasil, aplicam-se alquotas
decrescentes conforme apresentado anteriormente.
No caso do IOF, so, principalmente, as operaes de cmbio para ingresso de recursos no Pas, que afetam diretamente
os investidores no residentes.
O IOF regulado pela Lei 8.894/1994 e pelo Decreto 6.306/2007. O IOF que incide mais especificamente sobre operaes
de cmbio o que afeta principal e diretamente o investimento de no residentes. Trata-se de um tributo de finalidade
no fiscal, ou seja, sem objetivos arrecadatrios, mas que serve de instrumento gesto da poltica monetria pelo BCB.
Em relao incidncia de IOF, a legislao reduz a zero a alquota aplicvel aos investidores no residentes sobre as
operaes de cmbio associadas s modalidades de investimento a seguir.
Investimento em renda varivel em bolsa.
Aquisio de aes em oferta pblica, registrada ou dispensada de registro pela CVM, ou para a subscrio de aes,
desde que, nos dois casos, as companhias emissoras tenham registro para negociao das aes em bolsas de valores.
Investimentos nos ttulos ou valores mobilirios, fundos de investimento em direitos creditrios (FIDCs) e fundos de
debntures, destinados a captar recursos para projetos de investimento, inclusive os voltados pesquisa, desenvolvi-
mento e inovao, na forma dos arts. 1 e 3 da Lei 12.431.
Investimento em fundos de investimento imobilirio (FII).
Nas operaes de cmbio para remessa, para o Exterior, de juros sobre o capital prprio e dividendos recebidos por
investidor estrangeiro.
Por fim, um aspecto do tratamento tributrio que merece destaque o fato de a Receita Federal do Brasil (RFB), autori-
dade fiscal brasileira, no exigir que o investidor no residente apresente declarao anual de renda, devendo o respon-
svel tributrio pelo investidor no Brasil apenas prestar informaes quando solicitado.

5
A legislao define, mais especificamente, que as debntures devem ter por objetivo captar recursos com vistas a implementar projetos de investimento na rea de
infraestrutura, e de produo econmica intensiva em pesquisa, desenvolvimento e inovao, considerados como prioritrios pelo Poder Executivo federal.

218 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ANEXO RESUMO DA TRIBUTAO DOS PRODUTOS

Imposto de Renda Mercado a vista

Auferir ganho lquido na alienao de aes.


Fato Gerador
art. 45, da IN 1.022/2010
Resultado positivo entre o valor de alienao do ativo e o seu custo de aquisio, calculado
pela mdia ponderada dos custos unitrios auferidos nas operaes realizadas em cada ms,
admitindo-se, ainda, a deduo dos custos e despesas incorridos, necessrios realizao
das operaes.
No caso de aes recebidas em bonificao, em virtude de incorporao ao capital social da
Base de Clculo pessoa jurdica de lucros ou reservas, o custo de aquisio igual parcela do lucro ou da
reserva capitalizada que corresponder ao acionista. Nas hipteses de lucros apurados nos
anos-calendrio de 1994 e 1995, as aes bonificadas tero custo zero.
Dentre outros, o custo de aquisio igual a zero nos casos de: (i) partes beneficirias
adquiridas gratuitamente; e (ii) acrscimo da quantidade de aes por desdobramento.
art. 45, 3 e art. 47, da IN 1.022/2010
15%
Alquota
art. 46, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
Apurado em perodos mensais e pago at o ltimo dia til do ms subsequente ao da
Recolhimento apurao. (cdigo DARF 6015)
art. 45, 4, da IN 1.022/2010
Responsabilidade Do contribuinte.
pelo Recolhimento art. 45, 4, da IN 1.022/2010
Para fins de apurao e pagamento do imposto mensal sobre os ganhos lquidos, as perdas
incorridas podero ser compensadas com os ganhos auferidos, no prprio ms ou nos
Compensao de meses subsequentes, em outras operaes realizadas nos mercados a vista, de opes,
Perdas futuro e a termo, exceto no caso de perdas em operaes de day trade, que somente sero
compensadas com ganhos auferidos em operaes da mesma espcie.
art. 53, da IN 1.022/2010
Ficam isentos do Imposto de Renda os ganhos lquidos auferidos por pessoa fsica quando
o total das alienaes de aes no mercado a vista de bolsas de valores no ms no exceder
R$20.000,00, exceto (i) em operaes de day trade; (ii) negociao das cotas dos fundos de
Iseno investimento em ndice de aes; (iii) resgate de cotas de fundos ou clubes de investimento
em aes; e (iv) alienao de aes efetivada em operaes de exerccio de opes e no
vencimento ou liquidao antecipada de contratos a termo.
art. 48, da IN 1.022/2010

219 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Exemplo 1 Compra por preo nico1
1.1 Compra de 10.000 aes da empresa ABC ao custo unitrio de R$3,00, totalizando
R$30.000,00, mais as despesas de R$150,00 necessrias incorridas na operao de compra =
Custo de aquisio R$30.150,00.
1.2 Venda de 10.000 aes da empresa ABC pelo valor unitrio de 3,50, totalizando
R$35.000,00, menos as despesas necessrias de R$175,00 incorridas na venda. Valor lquido
da venda = R$34.825,00.
1.3 Clculo do imposto
Ganho lquido apurado (base de clculo do imposto: R$34.825,00 (-) R$30.150,00) =
R$4.675,00. Alquota aplicvel 15%. Imposto apurado = R$701,25.
1.4 Recolhimento do imposto
O imposto apurado em bases mensais (resultado de todos os ganhos e perdas no ms nas
operaes nos mercados a vista, de opes, futuro e a termo) e dever ser recolhido, pelo
prprio investidor, at o ltimo dia til do ms subsequente ao da venda das aes, identifi-
cando, no DARF, o cdigo de arrecadao 6015.
Exemplo 2 Compras por preos diferentes
Como Calcular o
2 Compras por preos diferentes.
Imposto
Quando o investidor realizar mais de uma compra da mesma ao e por preos diferentes, o
valor desses ttulos dever ser controlado pelo preo mdio ponderado das aquisies.
2.1 Compra de 10.000 aes da empresa ABC pelo preo unitrio de R$3,50 = R$35.000,00.
Mais a compra de outras 8.000 aes da mesma empresa ao preo unitrio de R$3,80 =
R$30.400,00. Despesas incorridas com as compras = R$450,00. Custo de aquisio das 18.000
aes = R$65.850,00, com custo mdio ponderado de R$3,66, por ao.
2.2 Venda de 5.000 aes da empresa ABC pelo valor unitrio de R$4,20 = R$21.000,00.
Despesas incorridas de R$145,00, resultando em um valor lquido de R$20.855,00, ou R$4,17
por ao. Lucro apurado (5.000 x 4,17 menos 5.000 x 3,66) = R$2.550,00.
2.3 Impostos apurado
R$2.550,00 alquota de 15% = Imposto apurado de R$382,50, que dever ser pago at o
ltimo dia do ms subsequente ao da venda, mediante DARF, com o cdigo 6015.
2.4 Tratamento do estoque
Controle do saldo das aes em estoque (13.000 aes ao preo mdio ponderado de
R$3,66) = R$47.580,00.

1
Esse exemplo apresentado exclusivamente para fins educacionais.

H incidncia do Imposto de Renda Retido na Fonte alquota de 0,005% sobre o valor da


alienao, sendo a instituio intermediadora que receber diretamente a ordem do cliente
responsvel pela reteno. O imposto retido na fonte poder ser (i) deduzido do imposto
sobre ganhos lquidos apurados no ms; (ii) compensado com o imposto incidente sobre ga-
Reteno nhos lquidos apurados nos meses subsequentes; (iii) compensado na declarao de ajuste
(Antecipao do anual se, aps a deduo de que tratam os itens i e ii, houver saldo de imposto retido; e (iv)
Imposto) compensado com o imposto devido sobre o ganho de capital na alienao de aes.
O Imposto de Renda Retido na Fonte deve ser recolhido at o terceiro dia til da semana
subsequente data da reteno. (cdigo DARF 5557)
art. 52, da IN 1.022/2010

220 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Dividendos
Os dividendos pagos pelas companhias aos detentores de aes no so sujeitos ao Imposto
de Renda.
Tratamento art. 51, da IN 11/96
de Eventos
Corporativos Juros sobre o Capital
Os juros pagos aos acionistas pelas companhias sofrem a incidncia do Imposto de Renda na
Fonte alquota de 15%.
art. 29, 6, da IN 11/1996

Imposto de Renda Mercado a termo

Auferir ganho lquido na negociao/liquidao de contratos a termo.


Fato Gerador
art. 45, da IN 1.022/2010
Comprador: resultado positivo entre o preo de venda das aes na data da liquidao do
contrato menos o preo nele estabelecido.
Vendedor descoberto: resultado positivo entre o preo estabelecido no contrato a termo e
o preo da compra a vista do ativo para a liquidao daquele contrato.
Vendedor coberto: resultado positivo entre o preo estabelecido no contrato a termo e o
Base de Clculo custo mdio de aquisio do ativo, exceto na hiptese de operao conjugada a que se refe-
re alnea b do inciso I do caput do artigo 38, da IN 1.022/2010.
art. 51, da IN 1.022/2010
Em qualquer hiptese, admite-se a deduo das despesas necessrias incorridas na realiza-
o das operaes.
3, art. 45, da IN 1.022/2010
15%
Alquota
art. 46, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010

Apurado em perodos mensais e pagos, pelo investidor, at o ltimo dia til do ms subse-
Recolhimento quente. (cdigo DARF 6015)
art. 45, 4, da IN 1.022/2010
Responsabilidade Do contribuinte.
pelo Recolhimento art. 45, 4, da IN 1.022/2010
Para fins de apurao e pagamento do imposto mensal sobre os ganhos lquidos, as perdas
incorridas podero ser compensadas com os ganhos auferidos, no prprio ms ou nos meses
Compensao de subsequentes, em outras operaes realizadas nos mercados a vista, de opes, futuro e a
Perdas termo, exceto no caso de perdas em operaes de day trade, que somente sero compensa-
das com ganhos auferidos em operaes da mesma espcie.
art. 53, da IN 1.022/2010
Iseno No h.

221 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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H incidncia do Imposto de Renda Retido na Fonte alquota de 0,005% (i) quando houver
a previso de entrega do ativo-objeto na data do seu vencimento, a diferena, se positiva,
entre o preo a termo e o preo a vista na data da liquidao; e (ii) nos casos de operao
com liquidao exclusivamente financeira, o valor da liquidao financeira previsto no con-
trato, sendo a instituio intermediadora que receber diretamente a ordem do cliente res-
ponsvel pela reteno.
Reteno O Imposto Retido na Fonte poder ser (i) deduzido do imposto sobre ganhos lquidos apura-
(Antecipao do dos no ms; (ii) compensado com o imposto incidente sobre ganhos lquidos apurados nos
Imposto) meses subsequentes; (iii) compensado na declarao de ajuste anual se, aps a deduo de
que tratam os itens (i) e (ii), houver saldo de imposto retido; e (iv) compensado com o impos-
to devido sobre o ganho de capital na alienao de aes.
O Imposto de Renda Retido na Fonte deve ser recolhido at o terceiro dia til da semana
subsequente data da reteno. (cdigo DARF 5557)
art. 52, da IN 1.022/2010

Imposto de Renda Mercado futuro

Auferir ganho lquido na negociao/liquidao de contratos futuros.


Fato Gerador
art. 45, da IN 1.022/2010
Resultado positivo da soma algbrica dos ajustes dirios apurados na liquidao dos con-
tratos ou na cesso ou encerramento da posio em cada ms, admitindo-se a deduo das
Base de Clculo despesas necessrias incorridas na realizao das operaes.
art. 50, da IN 1.022/2010
art. 45, 3, da IN 1.022/2010
15%
Alquota
art. 46, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
Apurado em perodos mensais e pago pelo investidor at o ltimo dia til do ms subse-
Recolhimento quente. (cdigo DARF 6015)
art. 45, 4, da IN 1.022/2010
Responsabilidade Do contribuinte.
pelo Recolhimento art. 45, 4, da IN 1.022/2010
Para fins de apurao e pagamento do imposto mensal sobre os ganhos lquidos, as perdas
incorridas podero ser compensadas com os ganhos auferidos, no prprio ms ou nos meses
Compensao de subsequentes, em outras operaes realizadas nos mercados a vista, de opes, futuro ou a
Perdas termo, exceto no caso de perdas em operaes de day trade, que somente sero compensa-
das com ganhos auferidos em operaes da mesma espcie.
art. 53, da IN 1.022/2010
Iseno No h.

222 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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H incidncia do Imposto de Renda Retido na Fonte alquota de 0,005% sobre a soma
algbrica dos ajustes dirios, se positiva, apurada por ocasio do encerramento da posio,
antecipadamente ou no seu vencimento, sendo a instituio intermediadora que receber
diretamente a ordem do cliente responsvel pela reteno. O imposto retido na fonte poder
ser (i) deduzido do imposto sobre ganhos lquidos apurados no ms; (ii) compensado com o
Reteno imposto incidente sobre ganhos lquidos apurados nos meses subsequentes; (iii) compensa-
(Antecipao do do na declarao de ajuste anual se, aps a deduo de que tratam os itens (i) e (ii), houver
Imposto) saldo de imposto retido; e (iv) compensado com o imposto devido sobre o ganho de capital
na alienao de aes.
O Imposto de Renda Retido na Fonte deve ser recolhido at o terceiro dia til da semana
subsequente data da reteno. (cdigo DARF 5557)
art. 52, da IN 1.022/2010

Imposto de Renda Swap

Auferir rendimentos em operaes de swap.


Fato Gerador
art. 40, da IN 1.022/2010
Resultado positivo na liquidao ou na cesso do contrato podendo ser considerados, como
custo da operao, os valores pagos a ttulo de cobertura (prmio) contra eventuais perdas
Base de Clculo incorridas em operaes de swap.
art. 40, 1 e 5, da IN 1.022/2010
Aplicaes at 180 dias: 22,5%
Aplicaes de 181 a 360 dias: 20%
Alquota Aplicaes de 361 a 720 dias: 17,5%
Aplicaes acima de 720 dias: 15%
art. 37, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
O imposto ser retido pela pessoa jurdica que efetuar o pagamento do rendimento, na data
Reteno e da liquidao ou da cesso do contrato e recolhido at o 3 dia til subsequente ao decndio
Recolhimento de ocorrncia dos fatos geradores. (cdigo DARF 5273)
art. 40, 2 e 9, da IN 1.022/2010
No permitida a compensao de perdas incorridas em operaes de swap com os ganhos
Compensao de lquidos obtidos em outras operaes de renda varivel.
Perdas
art. 40, 3, da IN 1.022/2010
Iseno No h.

223 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Imposto de Renda Mercado de Opes

Auferir ganho lquido na negociao ou no exerccio da opo.


Fato Gerador
art. 45, da IN 1.022/2010
A base de clculo do Imposto de Renda o ganho lquido auferido nas seguintes hipteses:
1. Na negociao da opo
Pelo resultado positivo apurado no encerramento de opes da mesma srie. (art. 49, I, da IN
1.022/2010)
2. Nas operaes de exerccio da opo
2.1. Titular da opo de compra. (art. 49, II, a, da IN 1.022/2010)
Pela diferena positiva entre o valor da venda a vista do ativo na data do exerccio da opo e
o preo de exerccio, acrescido do valor do prmio.
2.2. Lanador da opo de compra. (art. 49, II, b, da IN 1.022/2010)
Pela diferena positiva entre o preo de exerccio da opo, acrescido do valor do prmio, e o
custo de aquisio do ativo-objeto do exerccio.
2.3. Titular de opo de venda (art. 49, II, c, da IN 1.022/2010)
Pela diferena positiva entre o preo de exerccio da opo e o valor da compra a vista do
ativo, acrescido do valor do prmio.
Base de Clculo
2.4. Lanador da opo de venda (art. 49, II, d, da IN 1.022/2010)
Pela diferena positiva entre o preo da venda a vista do ativo na data do exerccio da opo,
acrescido do valor do prmio, e o preo de exerccio da opo.
3. Observaes
3.1. No ocorrendo a venda a vista do ativo na data do exerccio da opo, o ativo ter como
custo de aquisio o preo de exerccio da opo, acrescido ou deduzido do valor do prmio,
no caso de titular de opo de compra e lanador da opo de venda, respectivamente. (art.
49, 1, da IN 1.022/2010)
3.2. Para efeito de apurao do ganho lquido, o custo de aquisio dos ativos negociados
nos mercados de opes, bem como os valores recebidos pelo lanador da opo, sero
calculados pela mdia ponderada dos valores unitrios pagos ou recebidos. (art. 49, 2, da
IN 1.022/2010)
3.3. No havendo encerramento ou exerccio da opo, o valor do prmio constituir ganho
para o lanador e perda para o titular, na data do vencimento da opo. (art. 49, 3, da IN
1.022/2010)
15%
Alquota
art. 46, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
Apurado em perodos mensais e pago, pelo investidor, at o ltimo dia til do ms subse-
Recolhimento quente ao da apurao. (cdigo DARF 6015)
art. 45, 4, da IN 25/01
Responsabilidade Do contribuinte.
pelo Recolhimento art. 45, 4, da IN 1.022/2010

224 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Para fins de apurao e pagamento do imposto mensal sobre os ganhos lquidos, as perdas
incorridas podero ser compensadas com os ganhos auferidos, no prprio ms ou nos meses
Compensao de subsequentes, em outras operaes realizadas nos mercados a vista, de opes, futuro e a
Perdas termo, exceto no caso de perdas em operaes de day trade, que somente sero compensa-
das com ganhos auferidos em operaes da mesma espcie.
art. 53 da IN 1.022/2010
Iseno No h.
H incidncia do Imposto de Renda Retido na Fonte (IRRF) alquota de 0,005% sobre o
resultado, se positivo, da soma algbrica dos prmios pagos e recebidos no mesmo dia,
sendo a instituio intermediadora que receber diretamente a ordem do cliente responsvel
pela reteno. O imposto retido na fonte poder ser (i) deduzido do imposto sobre ganhos
Reteno lquidos apurados no ms; (ii) compensado com o imposto incidente sobre ganhos lquidos
(Antecipao do apurados nos meses subsequentes; (iii) compensado na declarao de ajuste anual se, aps
Imposto) a deduo de que tratam os itens (i) e (ii), houver saldo de imposto retido; (iv) compensado
com o imposto devido sobre o ganho de capital na alienao de aes.
O IRRF deve ser recolhido at o terceiro dia til da semana subsequente data da reteno.
(cdigo DARF 5557).
art. 52, da IN 1.022/2010

Imposto de Renda Renda fixa

Auferir rendimentos em aplicao financeira de renda fixa.


Fato Gerador
art. 37, da IN 1.022/2010
Diferena positiva entre o valor da alienao, lquido do IOF, quando couber, e o valor da apli-
cao. A alienao compreende qualquer forma de transmisso da propriedade, bem como a
Base de Clculo liquidao, o resgate, a cesso ou a repactuao do ttulo ou aplicao.
art. 37, 1 e 2, da IN 1.022/2010
Aplicaes at 180 dias: 22,5%
Aplicaes de 181 a 360 dias: 20%
Alquota Aplicaes de 361 a 720 dias: 17,5%
Aplicaes acima de 720 dias: 15%
art. 37, I, II, III e IV, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
O imposto ser retido pela pessoa que pagar os rendimentos, quando do pagamento ou
Reteno e crdito dos rendimentos ou alienao dos ttulos, e recolhido at o 3 dia til subsequente
Recolhimento ao decndio de ocorrncia dos fatos geradores. (cdigo DARF 8053)
art. 39, da IN 1.022/2010
Compensao No se aplica.
Iseno No h.

225 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Imposto de Renda Fundos e clubes de investimento em aes

Cuja carteira seja composta por, no mnimo, 67% de aes negociadas no mercado a vista de bolsas de valores ou enti-
dade assemelhada, no Pas ou no Exterior, na forma regulamentada pela Comisso de Valores Mobilirios art. 18, 2,
da IN 1.022/2010.

Auferir rendimentos no resgate de cotas.


Fato Gerador
art. 18, da IN 1.022/2010
Diferena positiva entre o valor de resgate e valor de aquisio da cota, considerados pelo
Base de Clculo seu valor patrimonial.
art. 18, 1, da IN 1.022/2010
15%
Alquota
art. 18 da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
O imposto ser retido pelo administrador do fundo ou clube na data do resgate das cotas, e
Reteno e recolhido at o 3 dia til subsequente ao decndio de ocorrncia dos fatos geradores. (cdi-
Recolhimento go DARF 6813)
art. 17, 2, da IN 1.022/2010
Os prejuzos havidos nos resgates podero ser compensados com rendimentos auferidos em
resgates posteriores, no mesmo ou em outro fundo de mesma classificao, desde que admi-
Compensao de nistrado pela mesma pessoa jurdica. A instituio administradora dever manter sistema de
Perdas controle e registro em meio magntico que permita a identificao, em relao a cada cotis-
ta, dos valores compensveis.
art. 15, IN 1.022/2010
No h.
Iseno
art. 48, 2, da IN 1.022/2010
Sero equiparados s aes, para efeito da composio do limite de 67% em aes na car-
teira, os recibos de subscrio de aes, os certificados de depsitos de aes, os Brazilian
Depositary Receipts (BDR), as cotas dos fundos de aes, as cotas dos fundos de ndice
de aes negociadas em bolsa de valores ou mercado de balco organizado, os American
Depositary Receipts (ADR) e os Global Depositary Receipt (GDR).
Ao fundo ou clube de investimento em aes cuja carteira deixar de observar o percentual
Observaes de 67% a que se refere o 2 do art. 18, aplicar-se- o disposto nos arts. 6 e 9, a partir do
momento do desenquadramento da carteira, salvo no caso de, cumulativamente, (i) a referi-
da proporo no ultrapassar o limite de 50% do total da carteira, (ii) a situao for regulari-
zada no prazo mximo de 30 (trinta) dias e (iii) o fundo ou clube no incorrer em nova hip-
tese de desenquadramento no perodo de 12 (doze) meses subsequentes.
art. 18, 3, da IN 1.022/2010
art 21 da IN 1.022/2010

Imposto de Renda Fundos de investimento de renda fixa de longo prazo abertos

Cuja carteira contenha menos que 67% em aes negociadas no mercado a vista e cujos ttulos tenham prazo mdio
superior a 365 dias art. 3, 1, I, da IN 1.022/2010.

226 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Rendimentos auferidos no ltimo dia til dos meses de maio e novembro de cada ano, ou no
Fato Gerador resgate, se ocorrido em outra data.
art. 9, I, da IN 1.022/2010
Diferena positiva entre o valor patrimonial da cota no dia da aplicao e o valor apurado no
ltimo dia til do ms de maio e novembro de cada ano, ou no resgate, se ocorrido em data
Base de Clculo anterior.
art. 9, da IN 1.022/2010
A Semestralmente (maio e novembro): 15%.
B No resgate ser aplicada, se necessria, alquota complementar em funo do prazo da
aplicao:
aplicaes at 180 dias: 22,5%
Alquota
aplicaes de 181 a 360 dias: 20%
aplicaes de 361 a 720 dias: 17,5%
aplicaes acima de 720 dias: 15%
art. 6 e art. 9, 2, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
O imposto ser retido pelo administrador do fundo, na data do fato gerador, e recolhido at
Reteno e o 3 dia til subsequente ao decndio de ocorrncia dos fatos geradores.
Recolhimento (cdigo DARF 6800)
art. 17, da IN 1.022/2010
Os prejuzos havidos nos resgates podero ser compensados com rendimentos auferidos em
resgates posteriores, no mesmo ou em outro fundo da mesma natureza, desde que admi-
Compensao de nistrado pela mesma pessoa jurdica. A instituio administradora dever manter sistema de
Perdas controle e registro em meio magntico que permita a identificao, em relao a cada cotis-
ta, dos valores compensveis.
art. 15, da IN 1.022/2010
Iseno No h.

Imposto de Renda Fundos de investimento de curto prazo abertos

Cuja carteira contenha menos que 67% em aes negociadas no mercado a vista e cujos ttulos tenham prazo mdio
igual ou inferior a 365 dias art. 3, 1, II, da IN 1.022/2004.

Rendimentos auferidos no ltimo dia til dos meses de maio e novembro de cada ano, ou no
Fato Gerador resgate, se ocorrido em outra data.
art. 9, da IN 1.022/2010
Diferena positiva entre o valor patrimonial da cota no dia da aplicao e o valor apurado no
ltimo dia til dos meses de maio e de novembro de cada ano, ou no resgate, se ocorrido em
Base de Clculo data anterior.
art. 9, da IN 1.022/2010

227 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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A Semestralmente (maio e novembro): 20%.
B No resgate: ser aplicada, se necessria, alquota complementar em funo do prazo da
aplicao:
Alquota aplicaes at 180 dias: 22,5%
aplicaes acima de 180 dias: 20%
art. 9, I, da IN 1.022/2010
art. 8, da IN 1.022/2010
Tributao definitiva.
Regime
art. 55, II, da IN 1.022/2010
O imposto ser retido pelo administrador do fundo, na data do fato gerador, e recolhido at
Reteno e o 3 dia til da semana subsequente ao decndio de ocorrncia dos fatos geradores.
Recolhimento (cdigo DARF 6800)
art. 17, 2, da IN 1.022/2010
Os prejuzos ocorridos nos resgates podero ser compensados com rendimentos auferidos
em resgates posteriores, no mesmo ou em outro fundo da mesma natureza, desde que ad-
Compensao de ministrado pela mesma pessoa jurdica. A instituio administradora dever manter sistema
Perdas de controle e registro em meio magntico que permita a identificao, em relao a cada
cotista, dos valores compensveis.
art. 15, da IN 1.022/2010
Iseno No h.

Imposto de Renda Day trade

Auferir rendimentos ou ganho lquido em operaes de day trade.


Considera-se day trade a operao ou a conjugao de operaes iniciadas e encerradas em
Fato Gerador um mesmo dia, com o mesmo ativo, em que a quantidade negociada tenha sido liquidada,
total ou parcialmente.
art. 54, da IN 1.022/2010
considerado rendimento o resultado positivo apurado no encerramento das operaes de
Base de Clculo day trade.
art. 54, 1, I, da IN 1.022/2010
Na fonte: alquota de 1% aplicada sobre o resultado positivo apurado em operao de day trade.
Mensal: os ganhos lquidos mensais auferidos em operaes de day trade so tributados
Alquota
alquota de 20%.
art. 54, caput e 11, da IN 1.022/2010
Na fonte: o valor do IRRF poder ser:
deduzido do imposto incidente sobre ganhos lquidos apurados no ms;
compensado com o imposto incidente sobre ganhos lquidos apurados nos meses subse-
Regime quentes, se, aps a deduo citada anteriormente, houver saldo de imposto retido.
Sem prejuzo do disposto nos pargrafos acima, o Imposto Retido na Fonte ser definitivo.
Mensal: os ganhos lquidos auferidos em operaes day trade sero apurados e tributados
separadamente das demais operaes realizadas em bolsa.
art. 54, 8, 10 e 12, da IN 1.022/2010

228 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Retido na fonte: quando da percepo dos rendimentos.
Recolhido: 3 dia til subsequente ao decndio da data da reteno.
Reteno e (cdigo DARF 8468)
Recolhimento Mensal: apurado em perodos mensais e pago at o ltimo dia til do ms subsequente.
(cdigo DARF 6015)
art. 54, 7, da IN 1.022/2010
Retido na fonte: operaes iniciadas e encerradas atravs da mesma instituio: a institui-
o intermediadora da operao que receber, diretamente, a ordem do cliente; operaes
Responsabilidade iniciadas atravs de uma instituio e encerradas por outra: pessoas jurdicas que prestem
pelo Recolhimento servios de liquidao, compensao e custdia.
Mensal: do contribuinte
art. 54, 5, da IN 1.022/2010
Ser admitida a compensao de perdas incorridas em operaes de day trade realizadas
no mesmo dia e intermediadas pela mesma instituio, para efeito da apurao da base de
Compensao de clculo do Imposto de Renda.
Perdas As perdas mensais incorridas em operaes de day trade somente podero ser compensadas
com os ganhos auferidos em operaes de mesma espcie.
art. 54, 4 e 10, da IN 1.022/2010
No h.
Iseno
art. 54, 15, da IN 1.022/2010
Na apurao do resultado da operao de day trade, ser considerado, pela ordem, o pri-
meiro negcio de compra com o primeiro de venda ou o primeiro negcio de venda com o
Observaes primeiro de compra, sucessivamente.
art. 54, 3, da IN 1.022/2010

229 CAPTULO 9 Tributao Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 10

Gesto de Risco na Cmara


BM&FBOVESPA
10.1 APRESENTAO

O principal objetivo deste captulo apresentar os pilares do modelo de gerenciamento de riscos da Cmara
BM&FBOVESPA. O captulo toma por base o Manual de Administrao de Risco da Cmara BM&FBOVESPA, que con-
tm o detalhamento das regras e dos procedimentos aplicveis s atividades dos profissionais do mercado financeiro e
de capitais, em especial os das reas de risco e administrao de garantias.
Inicialmente, voc ver o papel das cmaras de compensao e liquidao no sistema financeiro e seus benef-
cios. Alm de potencializar um aumento da liquidez, essas cmaras absorvem e mitigam os riscos de contraparte
existentes nas transaes. Em ltima instncia, so elementos fundamentais conteno do risco sistmico.
A compreenso dos riscos enfrentados pela contraparte central etapa necessria ao entendimento dos mecanismos
de mitigao adotados para seu modelo de gerenciamento de riscos. Dessa forma, com o objetivo de compreender os
pilares desse modelo, apresentamos a definio dos principais riscos enfrentados pelas contrapartes centrais, entre eles
os riscos de crdito, de mercado, de principal e de liquidez.
Em seguida, com o objetivo de contextualizar mais especificamente o modelo de gerenciamento de riscos da
BM&FBOVESPA, voc vai conhecer a estrutura de contraparte central mantida pela Bolsa e as razes que levaram re-
formulao da infraestrutura de ps-negociao.
A Cmara BM&FBOVESPA teve sua implantao iniciada em agosto de 2014 e uma das suas principais inovaes foi a
adoo de uma nova metodologia para o clculo e gerenciamento de riscos: o CORE (Closeout Risk Evaluation).
A nova estrutura de gerenciamento de riscos contempla cinco componentes que concorrem para viabilizar a atuao da
Cmara BM&FBOVESPA como contraparte central, dentro dos referenciais de qualidade e segurana preconizados pelo
Banco Central do Brasil e por organismos internacionalmente reconhecidos:
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Cadeia de responsabilidades
A cadeia de responsabilidade abrange a BM&FBOVESPA e seus participantes os Membros de Compensao, os
Participantes de Negociao Plenos, os Participantes de Liquidao, os Participantes de Negociao e os comitentes e
define quais so suas responsabilidades. Com base na cadeia de responsabilidades, so definidos os procedimentos da
BM&FBOVESPA em caso de falha no cumprimento de obrigaes por qualquer uma das partes envolvidas.

Estrutura de salvaguardas
As salvaguardas funcionam como camadas diferenciadas de proteo caso alguma contraparte no cumpra com suas
obrigaes. Tais camadas permitem que a Cmara BM&FBOVESPA d continuidade ao processo de liquidao, sem que
isso afete nenhum outro participante. Voc conhecer dois modelos de estrutura de salvaguardas aquele no qual o
participante arca diretamente com o risco que traz para o sistema como um todo (defaulter pays) e aquele no qual os par-
ticipantes concordam em compor um fundo mutualizado para enfrentar tais riscos (survivor pays). Ver tambm como
a Cmara BM&FBOVESPA mantm um modelo hbrido em que o risco calculado para determinados cenrios coberto
por garantias prestadas pelo participante e o risco residual, considerando cenrios mais severos, coberto por um fundo
mutualizado (Fundo de Liquidao), composto por garantias prestadas por todos os membros de compensao.

Monitoramento do risco intradirio


Para mitigar os riscos associados liquidao das operaes realizadas no mercado de bolsa, ao longo da sesso de
negociao, a Cmara BM&FBOVESPA monitora sua exposio ao risco de crdito dos participantes, por meio do moni-
toramento do risco intradirio decorrente das operaes. Esse monitoramento constante permite Cmara reduzir sua
exposio a risco, por meio de antecipao de chamada de margem e de outras garantias ao longo do dia, assumindo
papel central na proviso de mecanismos de conteno de riscos que garantam a estabilidade da estrutura de liquida-
o em caso de inadimplncia de um ou mais participantes.
Nesse componente, voc se familiarizar com os conceitos de limite de risco intradirio e saldo operacional, que so
medidas de quanto determinado participante pode operar considerando as garantias depositadas e do risco associado
s suas operaes.

Administrao de garantias
A administrao de garantias engloba a aceitao e o gerenciamento dos ativos entregues Cmara pelos participan-
tes para integrar sua estrutura de salvaguardas. A administrao de garantias inclui os processos de movimentao dos
ativos e o gerenciamento da utilizao das garantias em caso de falha de pagamento. A aceitao de cada tipo de ativo
como garantia est condicionada ao cumprimento de critrios relativos aplicao de desgio (haircut) e a limites de
depsito. Tais condies so definidas em funo, principalmente, das condies de liquidez dos ativos. Voc entender
tambm que existem limites aceitao de ativos para constituio de garantias e os processos envolvidos no monito-
ramento e atendimento das chamadas de garantias.

Metodologia de clculo de risco


A metodologia CORE (Closeout Risk Evaluation) foi desenvolvida para a apurao de medidas de risco inerentes ativida-
de de contraparte central da BM&FBOVESPA em ambiente multimercados e multiativos. O problema de administrao
de risco de uma contraparte central, na hiptese de inadimplncia de um ou mais participantes, consiste na capacidade
de dispor de recursos necessrios para realizar o encerramento das posies detidas pelos participantes inadimplentes,
sob condies de mercado adversas. A metodologia CORE se destaca por representar detalhadamente esse processo de
encerramento, avaliando perdas e ganhos potencialmente incorridos ao longo do perodo.
A metodologia CORE define, dado um portflio e as correspondentes garantias, uma estratgia de encerramento que
deve cumprir todas as obrigaes pendentes e eliminar todas as obrigaes potenciais do portflio, podendo, para tan-
to, fazer uso de seus direitos, que incluem, dentre outros, as correspondentes garantias. O encerramento pode ocorrer
de diferentes maneiras, dependendo do conjunto de posies que constituem o portflio e dos tipos de garantias. Voc
ver as diferentes estratgias de encerramento e as possveis operaes nelas envolvidas.

231 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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10.2 A IMPORTNCIA DAS CMARAS DE COMPENSAO E LIQUIDAO

O principal papel das cmaras de compensao e liquidao centralizar a administrao do risco inerente s transa-
es de forma a promover a sua adequada mensurao e a constituio de mecanismos de salvaguardas suficientes
para impedir que a inadimplncia de um ou mais participantes afete os demais. As cmaras so, portanto, essenciais
para evitar o risco sistmico, ou seja, a possibilidade de uma inadimplncia se propagar para outras instituies do mer-
cado em efeito domin.
A existncia das cmaras tambm tem o potencial de aumentar a liquidez e promover a democratizao do acesso ao
mercado. Em mercados com cmaras, os investidores no precisam preocupar-se com o risco de crdito das diferentes
contrapartes com as quais transacionam, tampouco estabelecer e administrar limites de risco bilaterais. Como conse-
quncia, possvel ampliar o nmero de contrapartes com as quais podem operar. O acesso ao mercado e liquidez
facilitado e democratizado. Ao mesmo tempo, o preo do negcio deixa de ser influenciado pela percepo acerca do
risco de crdito da contraparte. Essas caractersticas tornam o mercado dotado de cmaras mais lquido e seu processo
de formao de preos mais eficiente.
Vale enfatizar tambm que so as cmaras que viabilizam a compensao multilateral na liquidao das operaes.
Imagine um investidor que tenha feito negcios com diversas contrapartes, com diferentes saldos a liquidar valores
credores e devedores com cada uma delas. Na ausncia de compensao multilateral, o investidor tem de transferir os
valores devedores para as contrapartes credoras e receber os valores credores das contrapartes devedoras. Na presena
da cmara, dbitos e crditos podem ser liquidados por meio de compensao, sendo somente o saldo lquido deve-
dor ou credor.
Por fim, as cmaras so importantes instrumentos para promover a transparncia do mercado na medida em que as
operaes garantidas por uma cmara so registradas em seus sistemas de informao e diariamente atualizadas e
marcadas a mercado. As estatsticas agregadas de cada mercado so divulgadas ao pblico e os rgos reguladores tm
acesso s informaes detalhadas de cada participante, podendo conhecer e avaliar a exposio individualizada a risco.
Se, de um lado, as cmaras so capazes de administrar e controlar riscos e gerar benefcios relevantes para o mercado
e a economia, de outro concentram o risco de todo o sistema, transformando seu bom funcionamento, inclusive em
perodos de crise, em condio necessria para a preservao da estabilidade do sistema financeiro. Por essa razo, as
cmaras devem contar com sistemas de administrao de riscos bem desenhados, slidos e constantemente testados,
alm de adequadas regulao e superviso por parte dos rgos reguladores.

CONCEITOS INTERNACIONAIS DE RISCO

As definies apresentadas a seguir se baseiam no documento Princpios para Infraestruturas do Mercado Financeiro
(Principles for Financial Market Infrastructures), publicado pelo Banco de Compensaes Internacionais e pela
Organizao Internacional das Comisses de Valores Mobilirios (BIS e IOSCO, nas respectivas siglas em ingls) em abril
de 2012. Esse documento a principal referncia internacional para governos, reguladores e infraestruturas de mercado.

Risco de crdito
As cmaras e seus participantes podem enfrentar vrios tipos de risco de crdito, que o risco de uma parte na transa-
o no ser capaz de cumprir integralmente com suas obrigaes no prazo devido ou em qualquer momento futuro. As
cmaras e seus participantes podem enfrentar riscos de mercado e de principal.

Risco de mercado
O risco de mercado, componente do risco de crdito, corresponde ao risco de no realizao de ganhos no caso de uma
operao no liquidada. o risco de ter que repor uma determinada posio a um novo custo de mercado1 . Est, por-
tanto, relacionado flutuao dos preos de ativos ou passivos. As cmaras atuam na mitigao do risco de mercado na
medida em que efetuam o clculo intradirio do risco e a marcao a mercado das garantias.

1
Em ingls, pode ser denominado replacement cost risk.

232 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Risco de principal
O risco de principal o risco de perda do principal da transao por ter pagado ou entregado os ativos sem o recebi-
mento da contrapartida em ativos ou dinheiro. um dos riscos mais relevantes em operaes com ativos no mercado a
vista. As cmaras coordenam mecanismos de entrega contra pagamento2 de forma a garantir que uma parte no efetue
a entrega dos ativos sem receber a contrapartida do pagamento e, simetricamente, que uma parte no efetue o paga-
mento sem receber a contrapartida em ativos.

Risco de liquidez
As cmaras e seus participantes podem enfrentar risco de liquidez, que o risco de uma parte no ser capaz de cumprir
com suas obrigaes no prazo devido, mas ter a perspectiva de cumpri-la em um momento futuro. O risco de liquidez
inclui o risco de o vendedor no receber o pagamento na data devida e ter de efetuar emprstimos ou liquidar posies
para completar suas obrigaes de pagamento. Analogamente, h o risco de o comprador no receber os ativos no
prazo devido e de fazer emprstimos para cumprir com suas prprias obrigaes de entrega. Assim, ambas as partes de
uma transao esto expostas ao risco de liquidez na data da liquidao. O risco de liquidez tem um potencial sistmico
importante, na medida em que problemas de ordem sistmica so acompanhados ou antecipados por uma corrida por
ativos lquidos que se tornam crescentemente escassos.
As contrapartes centrais so tambm importantes mecanismos de conteno de risco de liquidez. A liquidao pelo
saldo multilateral reduz significativamente a necessidade de liquidez do sistema como um todo. A chamada eficincia
da liquidez um indicador do quanto a atuao das cmaras reduzem a liquidez necessria para liquidar todas as ope-
raes que ocorrem no seu mbito.

2
Ou em ingls delivery versus payment (DvP)

233 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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10.3 A CONSOLIDAO DA ESTRUTURA DE GERENCIAMENTO DE RISCOS DA BM&FBOVESPA

Condio essencial para o funcionamento dos mercados administrados pela BM&FBOVESPA a certeza de liquidao,
ou seja, a garantia de que uma operao ser efetivamente liquidada, nos termos e prazos estabelecidos. A Bolsa prov
tal condio aos mercados por ela administrados ao exercer a funo de contraparte central das operaes.
Com a fuso entre as bolsas de valores (Bovespa) e de derivativos (BM&F) em 2008, a BM&FBOVESPA passou a ser res-
ponsvel pela administrao de quatro cmaras sistemicamente importantes3: de aes e renda fixa privada, de deri-
vativos financeiros e de commodities, do mercado interbancrio de cmbio pronto e de ttulos pblicos federais. Tais
cmaras foram homologadas pelo Banco Central do Brasil (Bacen), responsvel pela sua regulamentao e superviso.
Logo aps a fuso, a BM&FBOVESPA percebeu que a integrao das cmaras a partir daquele momento sob a adminis-
trao de uma nica entidade era uma necessidade e, tambm, uma grande oportunidade para o desenvolvimento da
infraestrutura dos mercados financeiro e de capitais do Pas. A Bolsa entendeu que a integrao nos planos regulat-
rio, operacional, tecnolgico e de administrao de risco das cmaras dos diferentes mercados geraria efeitos perma-
nentes em termos de aumento da eficincia e da segurana desses mercados.

PRINCIPAIS BENEFCIOS DA INTEGRAO E DA CRIAO DA CMARA BM&FBOVESPA

1 - Maior eficincia na gesto de caixa dos participantes, como resultado da unificao dos processos de liquidao das
quatro cmaras e da compensao de dbitos e crditos dos diferentes mercados em um nico saldo lquido.
2 - Maior eficincia na alocao de capital pelos participantes, diante da implantao do novo sistema de clculo de risco
baseado em portflio, capaz de reconhecer a compensao de riscos entre ativos, contratos e garantias distintos, e com
diferentes perfis de liquidez, dos quatro mercados.
3 - Reduo dos custos dos participantes do mercado e da Bolsa, relacionados aos diversos processos de compensao
e back-office, em virtude da padronizao de regras e procedimentos, unificao de sistemas e maior automatizao
de processos.
4 - Modernizao tecnolgica completa, com simplificao da arquitetura de TI e reduo de riscos operacionais e sist-
micos, em decorrncia da substituio de todos os sistemas de compensao e liquidao antigos por uma nova platafor-
ma, no estado da arte, com capacidade de processamento suficiente para suportar o crescimento dos mercados durante
as prximas duas dcadas e com planos de continuidade de negcios e de recuperao de desastre mais robustos.

Para permitir a consolidao de quatro sistemas de compensao e liquidao em pleno funcionamento em um nico,
a estratgia adotada foi desenvolver uma quinta cmara, completamente nova, capaz de liquidar e de calcular o risco
do conjunto de ativos, contratos e garantias processado pelas demais cmaras. Aps a concluso do desenvolvimento
desse novo sistema, os ativos e os contratos processados pelas cmaras originais migram para a nova cmara de forma
gradual, reduzindo o risco operacional do processo de mudana. No final desse processo, as cmaras antigas so desa-
tivadas, restando somente a nova cmara integrada a Cmara BM&FBOVESPA.
Em agosto de 2014, a BM&FBOVESPA implantou a primeira fase da consolidao, com a migrao da Cmara de
Derivativos para a nova cmara integrada. A migrao das demais cmaras segue um cronograma divulgado ao mer-
cado pela BM&FBOVESPA.

O MODELO DE GERENCIAMENTO DE RISCOS DA CMARA BM&FBOVESPA E SEUS COMPONENTES

Para garantir a integridade do mercado e os direitos dos participantes, bem como para mitigar os riscos continuidade
de suas atividades, de forma segura e eficiente, inclusive em caso de falha de um ou mais participantes no cumprimento
das obrigaes decorrentes de suas operaes, a Cmara BM&FBOVESPA deve manter sistema de gerenciamento de
risco e mecanismos de salvaguardas prprios, na forma da Resoluo CMN 2.882 e da Circular Bacen 3.057.
Quando da aceitao de uma operao pela Cmara, ocorre a novao das obrigaes decorrentes desta operao,
3
No que se refere aos princpios e regras do Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB), as cmaras so consideradas sistemicamente importantes na medida em que compen-
sam e liquidam operaes em volume e/ou natureza tais que uma falha da cmara seja capaz de oferecer risco solidez e ao normal funcionamento do sistema financeiro.

234 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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tornando-se a BM&FBOVESPA a contraparte central, ou seja, assumindo as posies de comprador perante o vendedor
e de vendedor perante o comprador da operao. A atuao da BM&FBOVESPA como contraparte central a expe a di-
versos riscos, dentre os quais se destacam os riscos sistmico, de crdito, de mercado e de liquidez.
A principal fonte de risco da cmara, no mbito do servio de contraparte central na liquidao de operaes, a possi-
bilidade de inadimplncia ou atraso dos participantes no cumprimento das obrigaes decorrentes de suas operaes.
Assim, a cmara assume exposio ao risco de crdito, ou seja, ao risco de perdas relacionadas ao no recebimento dos
recursos previstos, na forma originalmente definida.
No ocorrendo evento de inadimplncia, a cmara no apresenta exposio direta aos riscos de mercado e de liquidez,
uma vez que no possui posies liquidamente compradas ou liquidamente vendidas nos ativos e contratos admitidos
para registro em seus sistemas. Em situao de inadimplncia, ou seja, caso um ou mais membros de compensao no
efetuem o pagamento ou a entrega de ativos ou mercadorias devidos em funo de suas operaes, a cmara assume
exposio direta aos riscos de mercado e de liquidez. Ocorrendo inadimplncia, cabe cmara acionar seus mecanis-
mos de salvaguarda para assegurar a boa liquidao das operaes, na forma e nos prazos previstos.
O modelo de gerenciamento de risco da Cmara BM&FBOVESPA composto por diversos elementos, dos quais os
principais so:
A cadeia de responsabilidades no processo de liquidao;
A estrutura de salvaguardas;
O monitoramento de risco;
O processo de administrao de garantias; e
O modelo de clculo de risco.
O restante do captulo descreve de forma sinttica tais componentes.

235 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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10.4 CADEIA DE RESPONSABILIDADES

O processo de liquidao de operaes para as quais a Cmara BM&FBOVESPA atua como contraparte central obedece
a uma cadeia de responsabilidades que abrange a BM&FBOVESPA, os Membros de Compensao, os Participantes de
Negociao Plenos, os Participantes de Liquidao, os Participantes de Negociao e os comitentes.
Com base nessa cadeia, so definidos os procedimentos em caso de falha no cumprimento de obrigaes por qualquer
uma das partes envolvidas. O detalhamento de tais procedimentos pode ser consultado no Manual de Administrao
de Risco da Cmara BM&FBOVESPA.
A figura a seguir sintetiza a cadeia de responsabilidades da Cmara BM&FBOVESPA, conforme a estrutura de participan-
tes e os processos de compensao e liquidao.

RESPONSABILIDADES DA BM&FBOVESPA

A BM&FBOVESPA assume a posio de contraparte central para fins de liquidao das obrigaes resultantes de ope-
raes por ela aceitas para compensao e liquidao, exclusivamente em relao aos Membros de Compensao.
Perante os demais participantes, ela no responsvel pela inadimplncia de uns para com os outros, independente-
mente dos motivos da falha.
A responsabilidade da BM&FBOVESPA perante o Membro de Compensao extinta:
No caso de liquidao financeira: no momento da confirmao, pelo BCB, da realizao do dbito na conta de liquidao
da Cmara e do crdito na conta reservas bancrias ou conta de liquidao do liquidante do Membro de Compensao;
No caso de liquidao por entrega: no momento da efetivao da entrega do ativo ou mercadoria, na forma e nos pra-
zos definidos nas especificaes contratuais e no manual de procedimentos operacionais da Cmara; e
No caso de liquidao em dlar dos Estados Unidos da Amrica de comitentes no residentes nos termos da Resoluo
CMN 2.687: quando da transferncia, pela BM&FBOVESPA, dos correspondentes recursos de sua conta para a conta do
comitente no seu banco de liquidao no Exterior.

236 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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RESPONSABILIDADES DO MEMBRO DE COMPENSAO

O Membro de Compensao responsvel:


Por liquidar, perante a Cmara, na forma, no valor e nos prazos por ela estabelecidos, as obrigaes decorrentes das
operaes atribudas a ele e aos participantes a ele vinculados;
Por efetuar o depsito de garantias exigidas pela Cmara, inclusive para o Fundo de Liquidao, na forma, no valor e
nos prazos por ela estabelecidos;
Pela autenticidade e legitimidade das garantias, ativos e documentos entregues Cmara diretamente ou por partici-
pantes que utilizam seus servios de compensao e liquidao; e
Por liquidar as obrigaes assumidas perante os Participantes de Negociao Plenos e Participantes de Liquidao
contratantes de seus servios de compensao e liquidao.
O Membro de Compensao torna-se responsvel pelas obrigaes decorrentes de uma operao a partir do momento
de sua aceitao pela Cmara, observadas as regras de repasse. Essa responsabilidade se estende at a completa extin-
o de todas as obrigaes decorrentes das operaes, independentemente:
Da ocorrncia de falha ou incapacidade de pagamento ou de entrega dos Participantes de Negociao Plenos,
Participantes de Liquidao, Participantes de Negociao e comitentes a ele vinculados;
Da suficincia e da qualidade das garantias depositadas; e
Da participao direta ou indireta de outras instituies no processo de liquidao.
Considera-se extinta a responsabilidade do Membro de Compensao pela liquidao perante a Cmara:
No caso de liquidao financeira: quando do recebimento, pela Cmara, da confirmao do crdito do valor devedor
na conta de liquidao da Cmara, na forma e no prazo previsto no manual de procedimentos operacionais da Cmara;
No caso de liquidao por entrega: quando da efetivao da entrega do ativo ou mercadoria, na forma e nos prazos
determinados nas especificaes contratuais e no manual de procedimentos operacionais da Cmara; e
No caso de liquidao em dlar dos Estados Unidos da Amrica de comitentes no residentes nos termos da Resoluo
CMN No. 2.687: quando do recebimento, pela BM&FBOVESPA, dos correspondentes recursos em sua conta no banco
por ela contratado para a liquidao financeira de tais operaes no Exterior.

RESPONSABILIDADES DO PARTICIPANTE DE NEGOCIAO PLENO E DO PARTICIPANTE DE LIQUIDAO

O Participante de Negociao Pleno e o Participante de Liquidao so responsveis:


Pela liquidao, perante o Membro de Compensao, na forma, no valor e nos prazos estabelecidos, das obrigaes
decorrentes das operaes atribudas a eles e aos comitentes a eles vinculados;
Por efetuar, na forma, no valor e nos prazos estabelecidos, o depsito de garantias exigidas pelo Membro de
Compensao e pela Cmara;
Pela autenticidade e legitimidade das garantias, ativos e documentos entregues Cmara diretamente ou por
Participantes de Negociao e comitentes a eles vinculados; e
Por liquidar as obrigaes assumidas perante os Participantes de Negociao e comitentes a eles vinculados.
O Participante de Negociao Pleno permanece responsvel pelas obrigaes assumidas perante o Membro de
Compensao mesmo em caso de falha ou incapacidade de pagamento ou de entrega dos comitentes e Participantes
de Negociao a ele vinculados.
O Participante de Liquidao permanece responsvel pelas obrigaes assumidas perante o Membro de Compensao e
perante a Cmara mesmo em caso de falha ou incapacidade de pagamento ou de entrega dos comitentes a ele vinculados.

237 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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RESPONSABILIDADES DO PARTICIPANTE DE NEGOCIAO

O Participante de Negociao responsvel:


Por liquidar, perante o Participante de Negociao Pleno, na forma, no valor e nos prazos estabelecidos, as obrigaes
decorrentes das operaes atribudas a ele e aos comitentes a ele vinculados;
Por liquidar as obrigaes assumidas perante os comitentes a ele vinculados;
Por efetuar, na forma, no valor e nos prazos estabelecidos, o depsito de garantias exigidas pelo Participante de
Negociao Pleno, pelo Membro de Compensao e pela Cmara; e
Pela autenticidade e a legitimidade das garantias, ativos e documentos entregues Cmara, diretamente ou por co-
mitentes a ele vinculados.
O Participante de Negociao permanece responsvel pelas obrigaes assumidas perante o Participante de Negociao
Pleno mesmo em caso de falha ou incapacidade de pagamento e de entrega dos comitentes a ele vinculados.

RESPONSABILIDADES DO COMITENTE

O comitente responsvel:
Pela liquidao, perante o Participante de Negociao, Participante de Negociao Pleno, ou Participante de Liquidao
aos quais seja vinculado, na forma, no valor e nos prazos estabelecidos, das obrigaes decorrentes das operaes a
ele atribudas;
Por efetuar, na forma, no valor e nos prazos estabelecidos, o depsito de garantias exigidas pelo Participante de
Negociao, pelo Participante de Negociao Pleno, pelo Participante de Liquidao, pelo Membro de Compensao
e pela Cmara; e
Pela autenticidade e legitimidade das garantias, ativos e documentos entregues Cmara, diretamente ou por inter-
mdio de outros participantes.
O comitente no residente, nos termos da Resoluo CMN 2.687, que liquida suas obrigaes diretamente com a Cmara,
em dlares, atravs do liquidante das operaes da BM&FBOVESPA no Exterior, assume perante a Bolsa a responsabili-
dade pelo cumprimento de suas obrigaes, bem como perante os Participantes de Negociao Plenos, Participantes
de Liquidao e Participantes de Negociao aos quais esteja vinculado.
No caso das modalidades de liquidao em que a transferncia de recursos ocorre diretamente entre a Cmara e o
comitente (quais sejam: a liquidao do comitente no residente nos termos da Resoluo CMN 2.687 e a liquidao
por meio da conta especial de liquidao conta CEL), os correspondentes Participante de Negociao, Participante
de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao e Membro de Compensao permanecem responsveis, devendo
assumir as obrigaes correspondentes liquidao em caso de falha do comitente.

238 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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10.5 ESTRUTURA DE SALVAGUARDAS

A estrutura de salvaguardas, detalhada no Manual de Administrao de Risco da Cmara BM&FBOVESPA, ampara a fun-
o de contraparte central (CCP) exercida pela BM&FBOVESPA e oferece mecanismos destinados conteno do risco
de crdito e do risco de liquidez inerentes a tal funo.
Com relao ao risco de crdito, a Cmara conta com salvaguardas constitudas pelas seguintes garantias:
Garantias prestadas por comitentes, de sua titularidade, para cobertura de perdas associadas s suas posies, incluin-
do seus ativos alocados como cobertura, os quais so considerados como garantia em caso de inadimplncia;
Garantias prestadas por terceiros para comitentes e para Participantes de Negociao Plenos e Participantes de
Liquidao;
Garantias prestadas por Participantes de Negociao Plenos e Participantes de Liquidao para cobertura de perdas
associadas a operaes do mercado a vista de seus comitentes;
Garantias prestadas por Participantes de Negociao, Participantes de Negociao Plenos e Participantes de
Liquidao e Membros de Compensao para cobertura do risco intradirio decorrente das operaes registradas sob
sua responsabilidade;
Garantias prestadas por bancos emissores de garantias para ampliao de limites de emisso;
Garantias mnimas no operacionais prestadas por Participantes de Negociao Plenos e Participantes de Liquidao,
exigidas como condio de acesso Cmara; e
Fundo de Liquidao, constitudo por recursos da BM&FBOVESPA e dos Membros de Compensao, destinado co-
bertura de perdas decorrentes de falha de Membros de Compensao no cumprimento de suas obrigaes perante a
Cmara.
A Cmara conta tambm com salvaguardas destinadas especificamente mitigao do risco de liquidez, as quais con-
sistem de (i) linhas de assistncia liquidez colateralizadas e no colateralizadas; (ii) o Fundo de Investimento Liquidez
da Cmara BM&FBOVESPA (FILCB); e (iii) parcela do capital prprio da BM&FBOVESPA.
Em caso de inadimplncia de um Membro de Compensao, os diferentes elementos que compem a estrutura de sal-
vaguardas so passveis de utilizao pela Cmara BM&FBOVESPA de forma a assegurar sua atuao como contraparte
central e a continuidade do processo de liquidao.
A ordem de utilizao desses elementos e os respectivos procedimentos so detalhados no Manual de Administrao
de Risco da Cmara BM&FBOVESPA.

239 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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10.6 MONITORAMENTO DE RISCO INTRADIRIO

A estrutura de administrao de risco intradirio responsvel pela avaliao cclica (intradia) das carteiras de todos os
participantes, considerando o processo contnuo de novao4 de operaes realizadas durante o perodo de negociao.
Essa caracterstica de grande importncia, uma vez que, em vrios dos mercados administrados pela BM&FBOVESPA,
por conta da sua dinmica5, emprega-se um modelo de ps-margem, ou seja, permite-se que as operaes possam
ter sua colateralizao realizada aps sua novao pela contraparte central (CCP). Nesse caso, fundamental avaliar, o
quanto antes, os impactos associados ao novo conjunto de operaes realizadas.
Um conceito importante para o monitoramento do risco intradirio o conceito de aceitao da operao. Somente
aps ter sido aceita, a operao passa efetivamente a compor a carteira do participante para a qual a BM&FBOVESPA
atua como contraparte central garantidora.
A aceitao de operaes pela Cmara difere entre (i) os mercados de bolsa, (ii) o mercado a termo de renda varivel e
(iii) os demais contratos do mercado de balco organizado. A aceitao de uma operao registrada no mercado de bol-
sa ocorre no momento do fechamento, executado pelo sistema de negociao, das ofertas de compra e de venda que
a originam. A aceitao de uma operao do mercado a termo de renda varivel ocorre no momento de seu registro no
sistema de registro.
No caso dos demais contratos do mercado de balco organizado, a aceitao da operao registrada na modalidade
com garantia total ou com garantia parcial ocorre aps a confirmao do depsito das garantias exigidas das partes
do negcio e/ou adequao aos limites de posio, se aplicvel.

MONITORAMENTO DE RISCO PR-NEGOCIAO

Os Participantes de Negociao Plenos (PNP) que possuem comitentes com acesso direto ao mercado (DMA) e/ou clas-
sificados pela BM&FBOVESPA como investidores de alta frequncia devem, obrigatoriamente, adotar modelo de geren-
ciamento de risco pr-negociao relativamente atuao de tais comitentes.
Adicionalmente, o modelo definido e oferecido pela BM&FBOVESPA de uso obrigatrio para avaliao de ofertas de:
Investidores de alta frequncia, independentemente da modalidade de acesso; e
Comitentes com acesso direto ao mercado, nas modalidades DMA 3 Via Conexo Direta, DMA 4 Co-location
Investidor e DMA 4 Co-location Corretora.
O monitoramento de risco pr-negociao realizado pela Cmara consiste da anlise de risco desses comitentes, por
meio do modelo de risco pr-negociao da BM&FBOVESPA. Esse modelo baseia-se na avaliao de cada oferta em re-
lao a um conjunto de limites, processada antes de sua insero no livro de ofertas. Caso a oferta implique violao de
um ou mais destes limites, esta rejeitada, no sendo includa no livro de ofertas. Os tipos de limite aos quais as ofertas
so submetidas so definidos pela BM&FBOVESPA, enquanto os valores dos limites atribudos a cada conta de comiten-
te e conta mster so definidos pelo PNP por ela responsvel, respeitados os respectivos valores mximos estabeleci-
dos pela BM&FBOVESPA. A avaliao, portanto, baseia-se na identificao da conta em que sero alocados os negcios
oriundos da oferta, sendo tal identificao de preenchimento obrigatrio nas ofertas de investidor de alta frequncia e/
ou enviadas por meio de acesso direto ao mercado.
Os limites do modelo de risco pr-negociao da BM&FBOVESPA so definidos para cada instrumento admitido nego-
ciao e baseiam-se:
Nas caractersticas da oferta avaliada (natureza da operao, quantidade etc.);
No conjunto de ofertas, identificadas para a mesma conta da oferta avaliada, que constam do livro de ofertas no mo-
mento da avaliao; e
Nos negcios alocados, na data da avaliao, para a mesma conta da oferta avaliada.
Ao adotar o modelo da BM&FBOVESPA, o Participante de Negociao Pleno estabelece valores de risco mximo ade-

4
Na novao as contrapartes originais da operao so substitudas pela CCP, que se torna compradora do vendedor e vendedora do comprador para fins de liquidao.
5
Por exemplo, o mercado de aes a vista e o mercado de derivativos listados.

240 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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quados ao perfil do comitente, por meio do cadastramento, no sistema de risco pr-negociao da BM&FBOVESPA, dos
valores, aplicveis a cada conta, dos limites definidos pelo modelo.
Novas ofertas e alteraes de ofertas existentes so submetidas a um conjunto mnimo de limites, definidos a seguir.
Tamanho mximo de oferta: quantidade mxima (quantidade de contratos ou de unidades do ativo) para as ofertas
de compra e de venda de um instrumento.
Tamanho mximo de posio potencial em um instrumento: quantidade mxima diria de posio potencial compra-
da ou vendida em um instrumento. Esse limite considera (i) a quantidade de contratos/ativo da oferta; (ii) o saldo de
negcios realizados na data da avaliao; e (iii) as ofertas inseridas pelo comitente, disponveis no livro de ofertas do
sistema de negociao.
Tamanho mximo de posio por instrumento-equivalente: quantidade mxima diria de posio comprada ou ven-
dida em um instrumento-equivalente.
A verificao de limites sequencial, com rejeio automtica da oferta, ou da alterao de oferta existente, se:
A oferta ou a alterao de oferta existente implicar a violao de algum limite estabelecido; ou
No estiver cadastrado no sistema de risco o valor de algum limite associado ao instrumento em questo.

MONITORAMENTO DE RISCO PS-NEGOCIAO

Para mitigar os riscos associados liquidao das operaes realizadas no mercado de bolsa, ao longo da sesso de ne-
gociao a Cmara controla sua exposio ao risco de crdito dos participantes, por meio do monitoramento do risco
intradirio decorrente das operaes. Esse monitoramento constante permite Cmara reduzir sua exposio a risco,
por meio de antecipao de chamada de margem e de outras garantias ao longo do dia, assumindo papel central na
proviso de mecanismos de conteno de riscos que garantam a estabilidade da estrutura de liquidao em caso de
inadimplncia de um ou mais participantes.

Limite de risco intradirio


Uma das prerrogativas do monitoramento do risco intradirio, no ambiente de ps-negociao, a definio, pela
Cmara, de um limite de risco intradirio (LRI) para cada PNP e cada PL.
Para cada PNP e PL definido um limite de risco intradirio, o qual pode ser reduzido pelo correspondente Membro
de Compensao (MC), uma vez que este figura como responsvel, em ltima instncia, pela liquidao das operaes,
cabendo a ele o depsito de garantias exigidas do participante.
O limite de risco intradirio um valor de referncia para a exposio ao risco, a partir do qual a Cmara passa a exigir
do PNP ou PL, dos comitentes sob sua responsabilidade ou do MC por ele responsvel, o depsito de garantias adicio-
nais. Quando depositadas pelo PNP ou PL, ou pelo MC, tais garantias adicionais cobrem o valor de exposio a risco que
ultrapassar o respectivo limite de risco intradirio, preservando assim a regularidade operacional do PNP ou PL.
Por meio do monitoramento do risco intradirio dos PNPs e PLs, a Cmara avalia, com a frequncia por ela definida, a
adequao do conjunto de suas operaes aos respectivos limites.

Saldo operacional
O saldo operacional do PNP ou PL, relativamente a sua atuao sob determinado MC, funo do limite de risco intra-
dirio a ele atribudo, das garantias depositadas e do risco associado s suas operaes, sendo representado algebrica-
mente conforme a seguinte equao:

SOP = LRIP + GarantiasMC,P + GarantiasP RiscoP

0nde:

241 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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LRIP = Limite de risco intradirio do Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao P (LRIP 0);
GarantiasMC,P = Volume de garantias depositadas pelo Membro de Compensao MC para a finalidade saldo operacional, vi-
sando aumentar o saldo operacional do Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao P (GarantiasMC,P 0);
GarantiasP = Volume de garantias depositadas pelo Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao P
para a finalidade saldo operacional (GarantiasP, MC 0);
RiscoP = Risco intradirio associado ao Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao P.
O RiscoP (risco intradirio do participante de negociao pleno ou participante de liquidao) constitudo pelo risco
residual das carteiras de comitentes, pelo risco das operaes sob sua responsabilidade e pendentes de alocao, e pelo
risco residual de operaes vinculadas a contas msteres. O detalhamento do clculo de RiscoP se encontra no Manual
de Administrao de Risco da Cmara BM&FBOVESPA.
Vale mencionar que determinados procedimentos esto sujeitos avaliao do saldo operacional do PNP ou PL, tais
como cancelamento de alocao, transferncia de posio e garantia e alterao de cobertura de posies.
Violao do limite de risco intradirio
Uma violao do limite de risco intradirio ocorre quando o valor do risco intradirio do PNP ou PL P supera (em mdulo)
o seu limite de risco intradirio acrescido das garantias destinadas ampliao de saldo operacional (ou seja, depositadas
para a finalidade de adequao de saldo operacional). Por meio do monitoramento de risco intradirio, a BM&FBOVESPA
verifica a adequao do conjunto das operaes de cada PNP e PL aos respectivos limites de risco intradirio.
medida que o PNP ou PL efetua a alocao das operaes, por meio dos sistemas da Cmara, os negcios alocados so
excludos do clculo de risco de operaes no alocadas e includos no clculo de risco das operaes alocadas.
O saldo operacional do PNP ou PL , portanto, desonerado por meio da alocao de operaes para comitentes cujas
posies estejam cobertas por volume suficiente de garantias ou por meio de operaes de natureza oposta em relao
aos negcios realizados no dia, propiciando reduo do risco de seus portflios.
A adequao do PNP ou PL ao seu limite de risco intradirio monitorada atravs do percentual de utilizao do res-
pectivo limite, dado pela razo entre (i) o risco intradirio e (ii) o limite de risco intradirio acrescido das garantias. Uma
violao do limite de risco intradirio equivale a um valor de saldo operacional negativo, ou seja, a um percentual de
utilizao superior a 100%.
Os PNPs e PLs devem se antecipar s operaes que pretendem realizar, seja para carteira prpria ou para comitentes,
tomando as providncias necessrias para evitar que o risco associado s suas operaes exceda os limites de risco a
eles atribudos, ou seja, para evitar que o percentual de utilizao de seus limites exceda o valor de 100%.
Caso o PNP ou PL viole seu limite de risco intradirio, ou seja, caso o percentual de utilizao do limite assuma valor su-
perior a 100%, ento o seguinte procedimento adotado:
A Cmara informa o PNP ou PL e o MC por ele responsvel sobre a violao do limite;
No prazo estabelecido pela Cmara, o PNP ou PL deve tomar as providncias necessrias para enquadramento de seu
saldo operacional, dentre as seguintes alternativas:
Depositar garantias adicionais na Cmara;
Efetuar a alocao de operaes para os comitentes responsveis pelas operaes de maior impacto sobre o saldo
operacional, seguindo-se, se necessrio, o pronto depsito de garantias adicionais de titularidade desses comitentes; e
Reverter a mercado as operaes de maior impacto sobre o saldo operacional, seguindo-se a pronta alocao, para
os correspondentes comitentes, das operaes de reverso.
Caso o PNP ou PL no providencie o enquadramento de seu saldo operacional no prazo estabelecido pela Cmara,
esta poder:
Exigir do MC por ele responsvel o depsito de garantias para a finalidade de adequao de saldo operacional, em
favor do PNP ou PL em questo, concedendo-lhe prazo adicional especfico;
Cobrar do MC por ele responsvel o valor correspondente ao montante dele exigido em garantia, por meio de lan-
amento desse valor como dbito no saldo lquido multilateral em moeda nacional do MC, a ser liquidado na prxi-
ma janela de liquidao da cmara; e

242 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Conceder prazo adicional ao PNP ou PL caso considere, a seu exclusivo critrio, que o atraso observado para enqua-
dramento de seu limite decorra de problemas operacionais alheios sua vontade.
Caso o PNP ou PL no providencie o enquadramento de seu saldo operacional no prazo estabelecido pela cmara, a
BM&FBOVESPA poder ainda:
Suspender, tempestiva e cautelarmente, o acesso do PNP aos sistemas de negociao e de registro da BM&FBOVESPA;
Suspender, tempestiva e cautelarmente, a possibilidade de o PNP ou PL receber, por meio de repasse, operaes rea-
lizadas por outros PNPs ou PLs, notificando os demais participantes da BM&FBOVESPA acerca desta determinao;
Proibir a contratao de novas operaes, com exceo daquelas destinadas reduo das posies em aberto e
que no causem aumento de risco; e
Determinar a reverso a mercado de parte ou da totalidade das operaes sob responsabilidade do PNP ou PL, to-
mando as providncias necessrias para tal fim.
No caso de adoo de qualquer das medidas previstas nos itens anteriores, eventuais custos ou prejuzos decorrentes
da suspenso do acesso do participante aos sistemas de negociao, de registro e de repasse da BM&FBOVESPA, bem
como decorrentes da reverso de operaes a mercado, so de inteira responsabilidade do PNP ou PL em questo e
do MC por ele responsvel.

243 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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10.7 ADMINISTRAO DE GARANTIAS

A administrao de garantias trata da aceitao e do gerenciamento dos ativos entregues Cmara pelos participantes
para integrar sua estrutura de salvaguardas, incluindo os processos de movimentao dos ativos e o gerenciamento da
utilizao das garantias em caso de descumprimento de obrigaes pelo participante.
A aceitao de cada tipo de ativo como garantia est condicionada ao cumprimento de critrios relativos aplicao de
desgio (haircut) e a limites de depsito, bem como outras condies que a Cmara estabelecer, a seu exclusivo critrio,
visando controlar e mitigar os riscos de liquidez e de crdito relativamente utilizao de garantias, ou seja, o risco de
no obteno dos recursos financeiros necessrios, quando de sua monetizao. Esses critrios so definidos em fun-
o, principalmente, das condies de liquidez dos ativos.

CRITRIO DE ELEGIBILIDADE

Somente admitido o depsito de ativo que apresente nvel aceitvel de risco, conforme definido pela Cmara
BM&FBOVESPA.
Independentemente do fato de a Cmara aceitar um ativo como garantia, Participante de Negociao Pleno (PNP), o
Participante de Negociao (PN), ou Participante de Liquidao (PL) e o Membro de Compensao (MC), responsveis
pelas operaes e posies associadas a tal garantia, respondem pelo risco de crdito da emisso e pela autenticidade
do ativo, bem como por sua imediata substituio, se assim for determinado pela Cmara.

Ativos elegveis
O depsito de garantias deve ser efetuado em moeda nacional, podendo ser substitudo pelo depsito de outros ativos
e moedas, a critrio da Cmara.
Os seguintes tipos de ativos so elegveis aceitao pela Cmara como garantia, em substituio moeda nacional:
Ttulo pblico federal negociado no Brasil (ttulo pblico federal);
Ouro ativo financeiro;
Ao de companhia aberta admitida negociao na BM&FBOVESPA;
Certificado de depsito de aes (unit) de companhia aberta admitida negociao na BM&FBOVESPA;
ADR (American Depositary Receipt) de ao elegvel aceitao como garantia;
Ttulos de renda fixa emitidos por bancos emissores de garantias - Certificado de depsito bancrio (CDB); Letra de
crdito imobilirio (LCI); e Letra de crdito do agronegcio (LCA);
Dlar;
Ttulo de emisso do tesouro norte-americano;
Ttulo de emisso do tesouro alemo;
Carta de fiana bancria;
Cdula de produto rural (CPR);
Cota de fundo de ndice negociado em bolsa (ETF Exchange Traded Fund)
Cota de fundo de investimento selecionado; e
Cota do Fundo de Investimento Liquidez da Cmara BM&FBOVESPA (FILCB).

Finalidade da garantia
A finalidade da garantia, dentre as listadas a seguir, deve ser identificada no momento do registro da requisio de de-
psito ou transferncia da garantia, no sistema de administrao de garantias, da Cmara:
Garantia de operaes;
Saldo operacional;

244 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Garantia mnima no operacional (relacionada concesso do acesso6);
Fundo de Liquidao; e
Limites de emisso.
As tabelas a seguir relacionam as finalidades de garantia aos participantes e aos tipos de garantias.

FINALIDADE DA GARANTIA

Garantias de Saldo Garantia mnima no Fundo de Limites de


Participante
operaes operacional operacional Liquidao emisso

Comitente x
PN x
PNP x x
PL x x
MC x x
Banco emissor
de garantias x

FINALIDADE DA GARANTIA

Garantias de operaes Garantia


Saldo Fundo de Limites de
Tipo de Ativo Comitentes Comitentes Outros
mnima no
operacional Liquidao emisso
2687 4373 comitentes
operacional

Moeda nacional x x x x
Ttulo pblico
federal x x x x
Ouro x x
Ao x x
Unit x x
ADR x
CDB, LCI e LCA x x
Dlar x x

6
Informaes detalhadas constam do Manual de Acesso da BM&FBOVESPA

245 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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FINALIDADE DA GARANTIA

Garantias de operaes Garantia


Saldo Fundo de Limites de
Tipo de Ativo Comitentes Comitentes Outros mnima no
operacional Liquidao emisso
2687 2689 comitentes operacional

Ttulos de
emisso
do tesouro x x x
norte-americano

Ttulos de
emisso do
tesouro
alemo

Carta de fiana
bancria x x
CPR x x
Cotas de ETF x x
Cota de fundo de
investimento x x

Cota do FILCB x

LIMITES DE ACEITAO DE ATIVOS PARA CONSTITUIO DE GARANTIA

Os limites de aceitao de determinado ativo representam uma restrio ao volume de tal ativo utilizado para consti-
tuio de garantias por determinado participante ou grupo de participantes pertencentes ao mesmo conglomerado
financeiro ou que estejam agindo em conjunto, a exclusivo critrio da Cmara.
Para o controle da adequao aos limites de aceitao, consideram-se as posies no ativo agregadas por documento
(CPF, CNPJ, cdigo CVM), sendo que o volume total do ativo depositado como garantia pelo participante (ou grupo de
participantes) para todas as suas contas e independentemente da finalidade no deve ultrapassar o respectivo limite.
Os limites aplicveis utilizao de ativos na constituio de garantia so:
Limites referentes carta de fiana bancria, a CDB, LCI, LCA e CPR;
Limite para depsito de CDB, LCI e LCA sem clusula de resgate antecipado;
Limites para depsito de ttulos pblicos federais como garantia para terceiros;
Limites de aceitao de aes, ADRs, ETFs e units;
Limites para utilizao de garantias ilquidas; e
Limites para utilizao de ativos depositados no Exterior.

246 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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MONITORAMENTO E ATENDIMENTO DAS CHAMADAS DE GARANTIAS

Periodicidade das chamadas de garantia


Chamadas com periodicidade diria
Ocorrem diariamente, com base nas posies de fechamento do dia anterior, ou seja, aps a alocao de todos os
negcios realizados:
Chamadas de margem dos comitentes, PNPs e PLs, atualizada tambm em caso de tratamento de falha de entrega
na janela de entrega de ativos Cmara;
Chamada de garantias para composio de garantia mnima no operacional requerida dos participantes, em de-
corrncia de variao negativa dos preos dos ativos depositados para esta finalidade; e.
Chamada de garantias para composio das contribuies ao Fundo de Liquidao, em decorrncia de variao
negativa dos preos dos ativos depositados para essa finalidade.
As chamadas de margem dos comitentes so comunicadas pela Cmara aos respectivos PNPs e PLs. As demais chama-
das de garantia so informadas aos participantes dos quais so requeridas.
Chamadas intradirias
O depsito de garantias destinado finalidade saldo operacional do PNP ou PL, requerido pela Cmara no mbito
do monitoramento de risco intradirio, deve ocorrer conforme prazos especficos definidos pela BM&FBOVESPA em
cada situao.
Chamadas sem periodicidade definida
Os participantes podem ser chamados a depositar garantias a qualquer momento do dia, em decorrncia do aumento
da exposio de risco da Cmara, identificado por meio do monitoramento de risco intradirio. Os valores que devem
ser depositados so informados pela Cmara aos PNPs, PLs e respectivos MCs, por meio do sistema de risco intradirio.
Depsitos referentes s garantias mnimas no operacionais ocorrem:
Durante o processo de habilitao do participante;
Quando do aumento do valor requerido como garantia mnima no operacional; e
Quando da utilizao de tais garantias em funo de falha de liquidao.
Depsitos referentes s contribuies para o Fundo de Liquidao ocorrem:
Durante o processo de habilitao do participante;
Quando do aumento do valor requerido como contribuio; e
No processo de recomposio do Fundo de Liquidao.

247 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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10.8 CLCULO DE RISCO CORE

A metodologia CORE (Closeout Risk Evaluation) foi desenvolvida para a apurao de medidas de risco inerentes ativida-
de de contraparte central da BM&FBOVESPA em ambiente multimercados e multiativos. O problema de administrao
de risco de uma contraparte central, na hiptese de inadimplncia de um ou mais participantes, consiste na capacidade
de dispor de recursos necessrios para realizar o encerramento das posies detidas pelos participantes inadimplentes,
sob condies de mercado adversas. A metodologia CORE se destaca por representar detalhadamente esse processo de
encerramento, avaliando perdas e ganhos potencialmente incorridos ao longo do perodo. Outras importantes caracte-
rsticas da metodologia so:
Oferecer no somente medidas de risco, mas tambm uma regra prtica para o encerramento de contratos e ativos
que seja consistente com tais medidas de risco;
Reconhecer as diferentes condies de liquidez de cada contrato e ativo;
Distinguir apropriadamente o risco de mercado dos riscos de descasamentos de fluxo de caixa ao longo do processo
de encerramento;
Controlar os riscos de liquidez decorrentes de fluxos de pagamentos de valores principais de ativos;
Analisar o processo de encerramento do portflio de forma conjunta com a liquidao das correspondentes garantias;
Incorporar ao clculo de risco, de forma robusta, os hedges naturais existentes entre os diversos instrumentos e ativos,
incluindo aqueles que constituem garantias;
No incorrer em erros de apreamento derivados de tcnicas de aproximao, reavaliando completamente, em cada
cenrio de risco, os instrumentos no lineares; e
Permitir implantao e execuo computacional eficiente e escalvel, possibilitando o clculo de risco de todos os
portflios de maneira tempestiva.

APLICAO E COMPONENTES DA METODOLOGIA CORE

As definies dos valores requeridos de garantia para as finalidades garantia de operaes e saldo operacional baseiam-
se na metodologia CORE.
As operaes analisadas para essas finalidades podem se distinguir por estarem ou no alocadas e/ou por sua modali-
dade de colateralizao (colateralizao pelo comitente ou colateralizao pelo Participante de Negociao Pleno PNP
ou Participante de Liquidao PL).
Esses grupos distintos de operaes representam diferentes exposies a risco para a Cmara. Dessa forma, a metodo-
logia CORE aplicada em trs mdulos de clculo distintos:
CORE0: mdulo de clculo de risco de operaes alocadas e sob a modalidade de colateralizao pelo comitente;
CORE1: mdulo de clculo de risco de operaes no alocadas; e
CORE2: mdulo de clculo de risco de operaes alocadas e sob a modalidade de colateralizao pelo PNP ou PL.
Ainda que os princpios da metodologia CORE se apliquem igualmente aos trs mdulos, h diferenas em relao
sequncia de clculo, s possibilidades de compensao entre posies e apurao final do risco.
Para avaliar o risco de um portflio e suas correspondentes garantias, a metodologia CORE percorre trs etapas:
1. Determina-se uma estratgia de encerramento apropriada para o portflio e suas correspondentes garantias;
2. Simula-se a execuo da estratgia de encerramento sob diferentes cenrios de risco, calculando-se os fluxos de caixa
formados pelas liquidaes financeiras resultantes do processo de encerramento em cada cenrio; e
3. Calcula-se as medidas de risco com base nos fluxos de caixa estimados em 2.
O diagrama a seguir ilustra as etapas de clculo.

248 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Etapas de clculo da metodologia CORE
(figura 7.1 do Manual de Risco)

Fonte: Manual de Administrao de Risco da Cmara de Compensao e Liquidao da BM&FBOVESPA (Cmara BM&FBOVESPA)

DEFINIO DA ESTRATGIA DE ENCERRAMENTO E ESTRATGIAS PARA DIFERENTES CONJUNTOS


DE POSIES

A primeira etapa da metodologia CORE deve definir, dado um portflio e as correspondentes garantias, uma estratgia
de encerramento.

Definio da estratgia de encerramento na metodologia CORE


O devido encerramento de um portflio deve cumprir todas as obrigaes pendentes e eliminar todas as obrigaes
potenciais do portflio, podendo, para tanto, fazer uso de seus direitos, que incluem, dentre outros, as corresponden-
tes garantias.
O encerramento pode ocorrer de diferentes maneiras, a depender dos conjuntos de posio que constituem o port-
flio e dos tipos de garantias. A metodologia CORE prev que podem fazer parte do processo de encerramento os
seguintes procedimentos:
a liquidao de obrigaes pendentes;
a utilizao de direitos pendentes, incluindo-se tanto aqueles sobre ativos que constituem garantia quanto aqueles
oriundos de liquidao de posies pertencentes ao portflio;

249 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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a liquidao antecipada de contratos objeto de posies, quando prevista em contrato ou regulamento;
a utilizao de ativo que constitui garantia no cumprimento de obrigaes de entrega do mesmo ativo; e
a execuo de operaes de encerramento.
As operaes de encerramento constituem operaes auxiliares, necessrias para a concluso do encerramento ou para
minimizar os riscos incorridos durante esse processo. Podem constituir operaes de encerramento:
a execuo de operaes com o mesmo instrumento objeto de uma posio pertencente ao portflio, mas de natu-
reza oposta quela da posio objeto de encerramento; no caso de contratos fungveis, tais como contratos futuros e
de opo listados, essas operaes so denominadas reverses, e so suficientes para eliminar as posies por com-
pensao perante a Cmara; no caso de contratos no fungveis, como contratos a termo de renda varivel e contratos
do mercado de balco organizado, essas operaes e a posio correspondente permanecem no portflio at suas
respectivas datas de liquidao;
a transferncia de titularidade de contratos objeto de posies pertencentes ao portflio; a qual pode ocorrer, dentre
outros, a partir de procedimentos de leilo das posies;
a execuo de operaes de compra de ativos , com o objetivo de honrar uma ou mais obrigaes de entrega penden-
tes, decorrentes das posies do portflio;
a execuo de operaes de venda de ativos remanescentes, derivados de liquidao de posies do portflio;
a execuo de operaes de venda de ativos disponveis em garantia; e
a execuo de operaes de natureza contrria quelas geradas por exerccios de opes.
Determinar uma estratgia de encerramento para o portflio e correspondentes garantias no mbito da metodologia
CORE equivale a definir a priori quais procedimentos, dentre aqueles listados acima, devem ser executados a cada dia, at
o completo encerramento do portflio.
Note-se que essencial que a estratgia de encerramento determinada pela metodologia CORE seja factvel, especialmen-
te sob condies de mercado ou operacionais adversas. Dessa forma, estratgias que supem os piores casos para tais
condies so muitas vezes preferveis para o clculo de risco. Em especial, o modelo define dois importantes parmetros
que restringem as operaes de encerramento e ajudam a garantir a viabilidade da estratgia em condies adversas:
o prazo mnimo para execuo indica a data futura a partir da qual pode ser realizada a operao de encerramento; o
parmetro varia de acordo com o instrumento objeto das operaes e sua definio inclui tanto aspectos funcionais
de cada instrumento quanto o prprio prazo mnimo vivel para o incio de um encerramento a partir da data de cl-
culo do risco;
o limite de liquidez diria indica, para cada instrumento objeto de operaes de encerramento, sua quantidade m-
xima acumulada passvel de execuo, por dia; a definio do parmetro inclui medidas de liquidez dos mercados
subjacentes, relativas capacidade de absoro e sensibilidade a novas ofertas.
A figura na pgina seguinte ilustra a estrutura adotada pelo CORE para anlise da estratgia de encerramento. Supondo
que o clculo de risco ocorra no final de D+0, a metodologia se prope a analisar os fluxos de caixa decorrentes do pro-
cesso de encerramento entre D+1 e uma data mxima D+T.
Todas as operaes de encerramento so projetadas nesse intervalo. Algumas vezes, inevitvel que liquidaes fi-
nanceiras remanescentes sejam esperadas para datas posteriores a D+T; nesses casos, a metodologia prev tratamentos
especficos, seja representando tais liquidaes na prpria data D+T aps alguns ajustes, seja excluindo-as do clculo de
risco, a depender do tipo de posio e do contrato objeto.

250 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Perodo projetado pela metodologia CORE para anlise do encerramento
(figura 7.2 do Manual de Risco)

Tipicamente, o clculo de risco no final do dia define a chamada de margem a ser atendida em D+1. O diagrama indica
o momento da colateralizao esperada decorrente dessa chamada de margem. Tal garantia deve ser suficiente para
cobrir o risco decorrente de inadimplncia que ocorra aps esse momento e at a tarde de D+2 (note-se que, caso a
inadimplncia ocorresse a partir de D+3, a garantia depositada em D+2 j deveria ser suficiente para suport-la).
Dessa forma, torna-se prudente supor que operaes de encerramento possam ser sempre iniciadas somente a partir da
tarde de D+2 (pior caso), ainda que, no caso de inadimplncia em D+1, elas pudessem ser iniciadas antecipadamente.

Estratgias de encerramento para diferentes conjuntos de posies


Diferentes estratgias de encerramento podem ser aplicadas a diferentes subconjuntos de posies do portflio e das
correspondentes garantias. Algumas estratgias, denominadas naive, buscam encerrar o quanto antes cada uma das
posies e garantias. Outras estratgias buscam minimizar os riscos incorridos durante o encerramento do portflio,
procurando identificar e preservar hedges, podendo ser determinadas por tcnicas de otimizao.
H ainda estratgias que se aplicam a conjuntos de posies cujas liquidaes envolvem entregas e recebimentos de
ativos, como posies nos mercados a vista, a termo e de emprstimo de renda varivel. Tais estratgias se baseiam
nas projees dos fluxos de ativos resultantes dessas liquidaes para cada dia ao longo do perodo de encerramento.
Podem aproveitar recebimentos de ativos para que se cumpram obrigaes posteriores de entrega dos mesmos ativos
e, de forma geral, podem almejar minimizar falhas de entrega.
O quadro a seguir sintetiza as estratgias de encerramento que a metodologia CORE adota para cada tipo de posio
individual e para portflios de duas ou mais posies.

ESTRATGIAS DE ENCERRAMENTO PARA DIFERENTES CONJUNTOS DE POSIES

Tipo de Posio Estratgias

Encerramento de posio em contrato futuro


Posies em contratos derivativos com Encerramento de posio em contrato de opo listada
liquidao exclusivamente financeira Encerramento de posio em contrato do mercado de balco organizado
swap, opo flexvel e contrato a termo com liquidao financeira

251 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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ESTRATGIAS DE ENCERRAMENTO PARA DIFERENTES CONJUNTOS DE POSIES

Tipo de Posio Estratgias

Encerramento de posio comprada no mercado a vista de renda varivel


Encerramento de posio vendida no mercado a vista de renda varivel
Posies no mercado a vista de Encerramento de posio comprada e vendida no mercado a vista de ren-
renda varivel da varivel
Encerramento de posies geradas pelo processo de tratamento de falha
de entrega

Posies no mercado a vista de


Operao de natureza contrria
renda fixa privada

Posies em contratos derivativos Encerramento de posies em contrato de opo sobre aes


e de emprstimo com liquidao Encerramento de posio em contrato a termo de renda varivel
exclusivamente financeira e em ativos Encerramento de posio em contrato de emprstimo de ativos

Etapa 1: projeo inicial de direitos e obrigaes em ativos (inclui garan-


tias) liquidaes esperadas das posies so projetadas sobre o perodo
Posies no mercado a vista combi- de encerramento
nadas com posies em contratos de
Etapa 2: operaes de encerramento definidas com base nos saldos acu-
emprstimo e derivativos com liquida-
mulados de ativos durante o perodo de encerramento, priorizando evitar
o financeira ou por entrega de ativos
falhas de entrega
e com garantias depositadas
Etapa 3: falhas e deslocamentos de fluxos identificao de falhas
de entrega geradas e fluxos financeiros consequentemente adiados

CENRIOS PARA OS FATORES DE RISCO

O conjunto dos cenrios de risco sob os quais so avaliados os fluxos de caixa decorrentes do encerramento das posi-
es e garantias perfaz elemento fundamental da metodologia CORE, pois atravs dos cenrios que se incorpora o
tratamento de incerteza.
Define-se como cenrio de risco o conjunto dos valores que os fatores primitivos de risco assumem ao longo de deter-
minados horizontes de risco, obtidos da estimao de variaes (ou retornos) futuras para seus valores correntes. Para
que a trajetria dos retornos de determinado fator primitivo de risco (FPR) ao longo de horizontes de risco crescentes
(horizontes de 1 dia, 2 dias, ..., T dias) apresente estrutura temporal coerente, o retorno atribudo ao FPR para determina-
do horizonte de risco embute os retornos para os horizontes anteriores.
Na estrutura de governana para administrao de risco da BM&FBOVESPA, na qualidade de contraparte central, a de-
finio da poltica, dos parmetros e da metodologia para determinao dos cenrios de risco atribuio do Comit
Tcnico de Risco de Mercado da BM&FBOVESPA. Esse comit determina, para todos os FPRs, as variaes mximas e
mnimas consideradas plausveis para todos os horizontes de risco, as quais funcionam como um envelope, ou envolt-
rio, dos retornos do fator para os respectivos horizontes de risco. Para uma posio direcional em determinado fator de
risco, os envelopes determinam seu risco idiossincrtico.
Como os riscos idiossincrticos dos FPRs so definidos pelos envelopes (variaes ao longo do tempo), o mrito dos
cenrios gerados por simulao histrica capturar os movimentos de um fator ao longo do horizonte de risco e o risco
conjunto dos FPRs do portflio e correspondentes garantias.
Os riscos idiossincrticos so determinados pelo Comit Tcnico de Risco de Mercado da BM&FBOVESPA de forma pros-
pectiva, valendo-se de modelos quantitativos para os retornos histricos disponveis e das anlises de especialistas para

252 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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melhor prever os riscos. Entre os modelos quantitativos utilizados, mas no de forma exaustiva e podendo ser excludos,
tem-se, por exemplo, a Teoria de Valores Extremos (TVE), distribuies t e t assimtricas em suas diversas formas.
Os cenrios de risco, respeitadas as premissas definidas Comit Tcnico de Risco de Mercado da BM&FBOVESPA, so
construdos, primordialmente, adotando-se como estratgias de gerao: (i) simulao histrica, (ii) modelos quantitati-
vos e (iii) cenrios prospectivos. Caso um retorno gerado por simulao histrica ou por modelo quantitativo ultrapasse
a variao mxima (mnima) definida pelo Comit Tcnico de Risco de Mercado da BM&FBOVESPA, seu valor igualado
ao valor desta variao mxima (mnima). No que se refere quantidade de cenrios, a quantidade para cada FPR, por
tipo cenrio (estratgia de gerao), atribuda tambm pelo Comit Tcnico de Risco de Mercado.
Os diversos cenrios utilizados na avaliao de risco correspondem a uma ampla composio de cenrios histricos,
quantitativos e prospectivos.
So descritas a seguir as estratgias de gerao de cenrios adotadas pela Cmara.

Simulao histrica
Busca-se com as simulaes histricas reproduzir nos cenrios de risco as variaes histricas disponveis verificadas
para cada FPR ao longo dos ltimos anos, para todos os dias do horizonte de encerramento em anlise. Respeitados os
envelopes dos retornos dos fatores de risco, tanto os riscos idiossincrticos quanto o risco conjunto do portflio e cor-
respondentes garantias so definidos pelo movimento histrico dos retornos na amostra.

Modelos quantitativos
Sob a estratgia de gerao de cenrios via modelos quantitativos, os FPRs so modelados individual e conjuntamente
por meio de modelos estatsticos e financeiros. Tanto os riscos individuais como o risco conjunto so modelados por
meio das tcnicas mais modernas possveis, de forma a capturar os fatos estilizados reportados pela literatura especia-
lizada. O risco conjunto controlado por meio de grupos de fatores de risco, os quais, visando mitigar o risco de movi-
mento conjunto esprio, so definidos de tal forma que:
a interdependncia entre fatores pertencentes a um mesmo grupo considerada, sendo determinada pela amostra
de estimao; e
FPRs pertencentes a grupos distintos so considerados independentes.
Os modelos quantitativos utilizados para modelar os retornos futuros dos FPRs podem produzir a quantidade desejada
de cenrios valendo-se de simulao de Monte Carlo. Dado que a gerao de cenrios por meio de modelos quanti-
tativos requer dados histricos, os cenrios produzidos refletiro as caractersticas dos riscos individuais e conjunto
existentes na amostra. Se dois fatores de risco apresentam, por exemplo, correlao positiva e forte na amostra, seus
retornos sempre subiro ou cairo simultaneamente em todos os cenrios gerados. Uma vantagem de tais modelos
a capacidade de produzir cenrios plausveis, dado o histrico, mas que no necessariamente ocorreram no perodo
coberto pela amostra.
O risco conjunto nos cenrios quantitativos modelado por tcnicas estatsticas que possibilitem a ocorrncia conjunta
de eventos extremos, tais como cpulas t e t-agrupada.

Cenrio prospectivo
Alm da anlise dos retornos histricos e da estimao de modelos sobre tais retornos citados anteriormente, outros
aspectos so objeto de anlise na determinao de cenrios de risco, tais como (i) a evoluo dos riscos idiossincrticos
e conjunto ao longo do tempo, em decorrncia de mudanas dos fundamentos (pases e empresas) e da microestrutura
de negociao; (ii) a ausncia de histrico de retornos para novos ativos e novas classes de ativos; (iii) a identificao
da plausibilidade de eventos severos que nunca ocorreram; e (iv) a mudana repentina do cenrio poltico-econmico
nacional e/ou internacional. Nesse sentido, o Comit Tcnico de Risco de Mercado, como forma de agregar elementos
prospectivos em suas anlises, conta com avaliaes peridicas sobre poltica e economia, conduzidas por profissionais
da Bolsa ou membros externos com reconhecida reputao sobre o assunto, bem como com a viso de especialistas
em administrao de risco, em especial, dos participantes da Cmara Consultiva de Anlise de Risco da BM&FBOVESPA.

253 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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DETERMINAO DAS MEDIDAS DE RISCO

Dados os fluxos de caixa resultantes da simulao do encerramento do portflio e correspondentes garantias sob cada
cenrio de risco, so calculadas as perdas potenciais. Os conceitos a seguir so utilizados para definir tais perdas e as
medidas de risco finais.

Perda permanente
A perda permanente corresponde perda final incorrida com a execuo da estratgia de encerramento em um dado
cenrio de risco. Tal resultado equivale soma dos fluxos de caixa de todos os perodos de tempo da estratgia de
encerramento.

Perda transitria
A perda transitria o montante de recursos adicionais necessrios para realizar o fluxo de pagamentos associados aos ins-
trumentos nas datas de liquidao esperadas. Para alguns cenrios, mesmo que no haja perda permanente, pode haver
descasamentos de fluxos financeiros ao longo do horizonte de encerramento que gerem necessidades temporrias de caixa.

Perda agregada
A perda agregada mede a risco total do processo de encerramento do portflio e correspondentes garantias, agregan-
do as perdas permanente e transitria.

Procedimento de subcarteira 1 inadimplncia em D+1 versus inadimplncia em D+2


J apresentamos sinteticamente as estratgias de encerramento. Um dos pontos explorados foi o perodo de exposio
ocorrncia de inadimplncia a ser coberto pelo modelo, o qual se estende de D+1 a D+2, dado que o ciclo de colate-
ralizao , no mnimo, dirio.
Uma questo que decorre naturalmente dessa propriedade refere-se diferena, nos riscos incorridos, entre a inadim-
plncia ocorrer em D+1 ou em D+2. Como exemplo, considere-se o caso de um portflio que contenha uma posio
de compra a vista no mercado de renda varivel, a liquidar em D+1, e uma posio de venda a vista do mesmo ativo e
mesma quantidade, a liquidar em D+2. Se a inadimplncia ocorrer em D+1, o valor devido em D+1 integra o risco.
Porm, o ativo obtido da liquidao desta posio de compra pode ser utilizado para cumprir a obrigao de entrega
decorrente da posio de venda, em D+2, o que, por sua vez, torna desnecessria qualquer operao de encerramen-
to. No entanto, se a inadimplncia no ocorre em D+1, resta somente o risco da posio de venda a liquidar em D+2
e, nesse caso, seria necessria uma operao de encerramento relativa compra do ativo, com preo simulado nos
cenrios de risco.
A depender dos preos do ativo simulados nos cenrios de risco, dos preos mdios das posies, dos volumes financei-
ros envolvidos e do valor do recurso de liquidez, o risco final pode ser maior em um caso (inadimplncia em D+1) ou em
outro (inadimplncia em D+2). Em portflios com maior diversidade de posies, a incerteza quanto ao caso de maior
risco aumenta ainda mais.
Com o fim de garantir uma colateralizao suficiente para cobrir a ocorrncia de inadimplncia em D+1 ou em D+2,
a metodologia CORE aplicada, no mnimo, duas vezes (i) uma vez considerando-se o portflio completo e as cor-
respondentes garantias e (ii) uma vez desconsiderando-se as posies a liquidar em D+1 tomando-se dentre os dois
resultados, o que representa o maior risco.

Procedimento de subcarteira 2 compensao de risco entre posies de vencimentos curtos e longos


Em certas situaes, o vencimento de uma posio pode causar alteraes significativas na medida de risco, como, por
exemplo, quando posies em contratos de vencimento curto servem de hedge para posies em contratos de venci-
mento mais longo. O eventual aumento de risco em funo do vencimento de posies antecipado na determinao
do valor do risco total. Esse processo denominado procedimento de subcarteira 2.
No perodo compreendido entre o incio da validade do procedimento de subcarteira 2 e o ltimo dia de risco da po-
sio (ou contrato) de vencimento curto, inclusive, faz-se a avaliao das medidas de risco sob dois subconjuntos de
posies e garantias, quais sejam:

254 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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As garantias e todas as posies (posies originais); e
As garantias e as posies originais, excludas as posies em derivativos listados financeiros e de commodities a X dias
dos respectivos vencimentos.
Desse modo, a mtrica de risco utilizada no processo de colateralizao obtida a partir do pior dentre os valores apu-
rados sob os dois subconjuntos de posies e garantias.
A combinao entre os procedimentos de subcarteira 1 e de subcarteira 2 faz com que a metodologia CORE seja aplica-
da, durante certos perodos, quatro vezes sobre alguns portflios e suas garantias.

Margem mnima para opes


O lanamento de grande quantidade de opes muito fora do dinheiro pode ser uma forma de captao de recursos
de baixo custo para participantes do mercado. E, dado o poder de alavancagem que esse tipo de instrumento possui,
variaes moderadas dos preos dos ativos-objeto tm o potencial de gerar elevadas perdas para estas posies lan-
adoras. Visando mitigar esse risco, aplicado sobre as posies em contrato de opo (dos mercados de bolsa e de
balco) o procedimento de margem mnima.
O procedimento de margem mnima busca, de modo geral, aumentar o custo desse tipo de operao de captao via
aumento da margem, porm sem penalizar os participantes que utilizam estratgias com opes para se protegerem
de perdas oriundas de posies lanadoras muito fora do dinheiro. O aumento desse custo um desestmulo para este
tipo de captao, reduzindo assim o risco gerado por tal operao.

MODELO CORE0 CLCULO DE RISCO DE POSIES ALOCADAS E SOB A MODALIDADE DE


COLATERALIZAO PELO COMITENTE

O mdulo CORE0 prov:


A estratgia de encerramento das posies do comitente por ele colateralizadas (ou seja, suas posies registradas
sob a modalidade de colateralizao pelo comitente) e correspondentes garantias; e
O pior saldo de garantias do comitente, ou seja, o dficit ou excesso de garantias avaliado no cenrio que gera a pior
perda agregada (considerando-se o recurso de liquidez, os procedimentos de subcarteira e o critrio de margem mni-
ma de opes) decorrente do encerramento das posies e garantias de acordo com a estratgia mencionada acima.
O pior saldo de garantias define o valor da chamada de margem do comitente e pode afetar o saldo operacional do
Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao por ele responsvel, monitorado intradiariamente con-
forme metodologia apresentada anteriormente.

Risco do comitente pior perda agregada e pior cenrio de risco


Define-se como risco residual do comitente a pior perda agregada resultante do processo de encerramento de suas
posies (sob a modalidade de colateralizao pelo comitente) e garantias, considerando-se todos os cenrios de risco.
O cenrio correspondente a tal perda agregada denominado pior cenrio de risco para o comitente.

Saldo de garantias
Denomina-se saldo de garantias o valor de dficit ou excesso de garantias resultante do processo de encerramento.

Procedimentos de subcarteira
Conforme descrito na seo anterior, o procedimento de subcarteira 1 processa o clculo de risco para dois conjuntos
de posies (incluindo-se ou no aquelas a liquidar em D+1) e, alm disso, durante os perodos de aplicao do pro-
cedimento de subcarteira 2, o clculo de risco tambm deve ser processado para outros dois conjuntos de garantias
e posies (incluindo-se ou no aquelas prximas ao vencimento). Portanto, em alguns perodos, o clculo de risco
processado quatro vezes, uma para cada um dos seguintes conjuntos:
As garantias e posies originais;
As garantias e posies originais, excludas as posies prximas do vencimento;
As garantias e posies originais, excludas as posies a liquidar em D+1;

255 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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As garantias e posies originais, excludas as posies a liquidar em D+1; e
As posies prximas do vencimento.
Ao final, considerado o processamento que resulta em maior risco, ou seja, o pior conjunto de posies e garantias.

Margem mnima de opes


O tratamento de margem mnima aplicado s posies em contratos de opo considerando-se o encerramento das
posies e garantias sob o pior cenrio, gerando novas medidas de risco e saldo de garantias. O tratamento de margem
mnima para opes aplicado aps a adoo dos procedimentos de subcarteira. Comparando as novas medidas de
risco s medidas obtidas sem a aplicao do tratamento de margem mnima, selecionam-se as piores como resultado
final do mdulo CORE0.

MODELO CORE1 CLCULO DE RISCO DE OPERAES NO ALOCADAS

O mdulo CORE1 prov, relativamente s operaes no alocadas sob responsabilidade do Participante de Negociao
Pleno ou Participante de Liquidao:
A estratgia de encerramento do conjunto das operaes no alocadas e no indicadas para conta mster;
Para cada conta mster sob o Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao, a estratgia de encer-
ramento do conjunto das operaes no alocadas e indicadas para esta conta mster; e
O clculo do risco do conjunto de todas as operaes no alocadas, sem considerar garantias.
O risco das operaes no alocadas onera o saldo operacional do PNP ou PL (monitorado ao longo do dia conforme
apresentado na seo sobre monitoramento de risco intradirio) e determina, no processamento de final do dia, o valor
da chamada de margem do participante. O algoritmo de mensurao do risco das operaes no alocadas baseia-se na
hiptese de no compensao entre posies ganhadoras e perdedoras, uma vez que no se pode afirmar a priori se
sero alocadas para um mesmo comitente ou para comitentes distintos.
No mdulo CORE1, cada posio decorrente de uma operao no alocada, exceo das posies elegveis ao recurso
de liquidez, tem sua estratgia de encerramento avaliada individualmente. As posies elegveis ao recurso de liquidez
so avaliadas separadamente das demais, como se pertencentes a uma nica carteira.

MODELO CORE2 CLCULO DE RISCO DE POSIES ALOCADAS E COLATERALIZADAS PELO PNP OU PL

O mdulo CORE2 apura o risco do conjunto de posies alocadas para comitentes e sob a modalidade de colateraliza-
o pelo Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao e prov:
Para cada comitente, a estratgia de encerramento das posies para ele alocadas;
O risco do conjunto de tais posies, sem considerar as garantias;
O valor das garantias; e
O pior saldo de garantias do Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao, ou seja, o dficit ou
excesso de garantias (considerando-se o recurso de liquidez, e o procedimento de subcarteira 1) decorrente da estra-
tgia de encerramento das posies e garantias.
O pior saldo de garantias define o valor da chamada de margem do PNP ou PL e afeta o seu saldo operacional, monito-
rado intradiariamente.

Clculo de risco
O mdulo CORE2 calcula, para cada PNP ou PL P o risco associado inadimplncia de um subconjunto de N comiten-
tes, sendo N parmetro estabelecido pela BM&FBOVESPA. A medida de risco considera o subconjunto de maior risco,
sendo consideradas, para cada comitente, apenas as posies sob a modalidade de colateralizao pelo participante P.
Para cada participante P, denote-se por A o conjunto das carteiras de cada um dos seus comitentes. Cada carteira
formada pelas posies do comitente sob a modalidade de colateralizao pelo participante P e para ela definida
uma estratgia de encerramento.

256 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


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Para cada cenrio e cada carteira, so determinadas as perdas permanentes e transitrias, sem considerar recursos de
liquidez (os quais so considerados somente em etapa posterior, quando so aplicados sobre o acmulo de perdas tran-
sitrias advindas de mltiplas carteiras a serem encerradas simultaneamente).
A perda agregada de um subconjunto de comitentes pode ser entendida como a soma das perdas permanentes e das
perdas transitrias das carteiras que o compem, sendo o acmulo das perdas transitrias passvel de mitigao por
meio de recursos de liquidez. Sob a hiptese de inadimplncia de at N comitentes simultaneamente, esses recursos de
liquidez representam aqueles disposio da parte que faz o encerramento das N carteiras. Da a importncia de repre-
sent-los como um nico valor que mitiga simultaneamente as perdas transitrias das N carteiras de forma conjunta.

Saldo de garantias
Sob o CORE2, as garantias depositadas pelo participante P para a colateralizao de posies sob a modalidade de co-
lateralizao pelo Participante de Negociao Pleno ou Participante de Liquidao so valorizadas conforme o critrio
de valor de crdito mnimo (VCM). De acordo com este critrio, o valor atribudo, em um determinado perodo, a deter-
minado ativo depositado como garantia corresponde ao menor dentre os valores atribudos ao ativo sob cada cenrio.

Procedimento de subcarteira 1
O clculo de risco processado para dois conjuntos de posies:
As garantias e posies originais; e
As garantias e posies originais, excludas as posies a liquidar em D+1 tomando-se o pior resultado.

257 CAPTULO 10 Gesto de Riscos da Cmara BM&FBOVESPA Instituto Educacional BM&FBOVESPA


Captulos

CAPTULO 11

Risco Corporativo, Controles


Internos, Auditoria Interna
e Compliance
11.1 APRESENTAO DO CAPTULO
O objetivo deste captulo apresentar os principais conceitos e procedimentos relativos s atividades de gerenciamen-
to de riscos corporativos e controles internos, bem como as normas que devem ser atendidas pela instituio em rela-
o a diversos temas e reas (lavagem de dinheiro, cadastro, execuo de operaes, por exemplo).

Ao final, voc ter visto:


O modelo das trs linhas de defesa para gerenciamento do risco corporativo e controles internos, que sistematiza a
governana da estrutura de controles internos na organizao.
O arcabouo do Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission (Coso) para o desenvolvimen-
to de sistemas de controles internos que viabilizam o alcance dos objetivos da organizao por meio de uma melhor
compreenso dos riscos aos quais est sujeita a organizao e da identificao de formas de mitig-los. O Coso uma
entidade privada independente sem fins lucrativos, dedicada melhoria dos relatrios financeiros por meio da tica,
efetividade dos controles internos e governana corporativa.
A base legal que rege, no Brasil, as atividades de gerenciamento de riscos e controles internos. Sero apresentadas as prin-
cipais normas do Bacen para controles internos, risco de mercado, risco operacional, risco de crdito e risco de liquidez.
O papel da auditoria interna nas organizaes.
As principais normas aplicveis s instituies participantes da BM&FBOVESPA em diferentes processos, tais como
cadastro, custdia de ativos, suitability, preveno lavagem de dinheiro e gerenciamento de riscos.
O Anexo a este captulo traz as principais referncias normativas para os mercados administrados pela BM&FBOVESPA.
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11.2 GERENCIAMENTO DO RISCO CORPORATIVO E CONTROLES INTERNOS O MODELO DAS TRS
LINHAS

Os profissionais das reas de risco, controles internos e compliance tm se mostrado cada vez mais valiosos para as or-
ganizaes gerenciarem os riscos de suas atividades, tendo em vista os objetivos estratgicos traados e a necessidade
dos dirigentes de tomar decises bem fundamentadas e abrangentes sobre o nvel de risco que esto dispostos a assu-
mir para o desenvolvimento do seu negcio.
No entanto, a simples existncia de atividades relacionadas mensurao de riscos e controles no assegura que a
estrutura de gerenciamento do risco corporativo e controles internos seja eficiente. fundamental que as iniciativas
sejam coordenadas de forma a evitar lacunas de controles ou redundncia de esforos. Por essa razo, a governana da
estrutura de gerenciamento do risco corporativo e controles internos essencial para garantir uma abordagem coesa
e coordenada do tema. importante enfatizar que a viso de risco corporativo envolve todas as reas da instituio e
abarca riscos de diversas naturezas. comum que, ao falarmos de risco no mbito do mercado de capitais, pensemos
prioritariamente em riscos financeiros, mas a abordagem de risco corporativo muito mais ampla e trata de qualquer
risco que possa afetar o desempenho da instituio, como veremos ao longo deste captulo.
O modelo das trs linhas de defesa uma forma simples de promover eficcia do gerenciamento de riscos e controle na
medida em que esclarece as responsabilidades essenciais. O modelo aplicvel a qualquer organizao independente-
mente de seu tamanho e complexidade.
O modelo das trs linhas de defesa preconiza que o desenvolvimento e a implementao de atividades de controles
internos so responsabilidades de todos os integrantes da organizao: desde o funcionrio que est envolvido direta-
mente na operao at o mais alto executivo. Os controles internos abrangem mecanismos e procedimentos que visam
impedir que os riscos inerentes ao negcio se materializem.
O modelo pode ser sistematizado como a seguir.

Fonte: adaptao de figura da Declarao de Posicionamento do Institute of Internal Auditors. As trs linhas de defesa no gerenciamento eficaz de riscos e controles.

Ainda que os rgos de governana e a alta administrao no integrem as linhas de defesa propriamente ditas, estes
so as principais partes atendidas pelas linhas de defesa uma vez que tm a responsabilidade por prestar contas sobre
os objetivos da organizao, a definio das estratgias para alcanar esses objetivos e o estabelecimento de estruturas
e processos de governana para melhor gerenciar os riscos durante a realizao destes objetivos1.
O modelo diferencia trs grupos envolvidos no gerenciamento dos riscos:
funes que gerenciam e so donos do risco;
funes que supervisionam os riscos;
funes que fornecem avaliaes independentes.

1
Declarao de posicionamento do Institute of Internal Auditors: As trs linhas de defesa no gerenciamento eficaz de riscos e controles.

259 CAPTULO 11 Risco Corporativo, Controles Internos, Auditoria Interna e Compliance Instituto Educacional BM&FBOVESPA
voltar
A primeira linha de defesa corresponde gesto operacional e est relacionada ao do prprio funcionrio que
executa determinado processo ou funo. Ainda que exista uma rea de controles de controles internos na organizao,
esta no responsvel pela implementao cotidiana dos controles que visam prevenir o risco. Assim, todo funcionrio,
qualquer que seja a sua funo ou o seu nvel hierrquico, responsvel pela implementao de atividades de controle
de forma a garantir a qualidade do servio prestado. Aquele que executa determinada funo tambm reconhecido
como o dono do risco inerente funo.
A gesto operacional a primeira linha natural de defesa porque os controles so desenvolvidos como sistemas e pro-
cessos sob sua gerncia. Em contrapartida, por ser a rea diretamente envolvida no processo, a que tem menor nvel
de independncia em relao s atividades de controle.
A segunda linha de defesa desempenhada pela rea de controles internos da organizao. A principal funo dessa
rea avaliar se os controles implementados esto funcionando adequadamente para prevenir o risco. Observe que
rea no est necessariamente preocupada em averiguar se o risco chegou a se materializar alguma vez, mas sim se o
mecanismo empregado para impedir que se materialize eficaz.
Um exemplo ilustrativo seria a verificao dos procedimentos de cadastro, know your customer e suitability, empre-
gados pelo participante. Esses procedimentos visam, entre outros, prevenir a lavagem de dinheiro. O foco da rea de
controles internos ser avaliar se os procedimentos empregados esto sendo executados conforme previsto, indepen-
dentemente de ter sido identificada efetivamente alguma situao de lavagem de dinheiro.
Vale observar que as reas de gesto de risco da organizao tm preocupao e foco quase que opostos: no esto ne-
cessariamente preocupadas com a eficincia dos controles, mas com os eventos negativos ocorridos apesar dos contro-
les existentes. O trabalho da rea de controles internos aumenta a segurana da organizao de que os riscos no iro se
materializar.
Ainda que o desenho e a estrutura variem entre as organizaes, as funes tpicas da segunda linha de defesa so:
uma funo de gerenciamento de riscos que facilite e monitore a implementao de prticas eficientes por parte da
gesto operacional (primeira linha) e ajude a administrar os nveis os nveis de risco aceitveis;
uma funo de conformidade que monitore riscos especficos tais como a no conformidade com a legislao;
uma funo de controladoria que monitore os riscos financeiros.
A segunda linha de defesa possui mais autonomia e independncia em relao primeira, mas ainda parte da estru-
tura organizacional que reporta para a alta administrao.
A terceira linha de defesa desempenhada pela rea de auditoria interna que monitora permanentemente as atividades,
identifica as falhas nos controles internos, faz recomendaes de aprimoramentos e acompanha a sua implementao2.
So os auditores internos que fornecem as avaliaes mais abrangentes, com maior nvel de independncia e objetivi-
dade, diretamente aos rgos de governana e alta administrao.

Importante
As atividades de gerenciamento de riscos e controle devem ser valorizadas na organizao. Os riscos a que esto
sujeitos as instituies, uma vez materializados, podem levar no somente ao fracasso dos objetivos delineados, mas
ao fracasso do negcio como um todo, dependendo da gravidade da ocorrncia.
Os controles devem ser devidamente documentados pelos gestores das reas de negcio, de forma a identificar as
polticas e os procedimentos empregados, bem como as responsabilidades de cada profissional envolvido no negcio.
A organizao deve alocar os recursos necessrios ao processo e definir a infraestrutura apropriada s atividades de
gerenciamento de riscos e controles internos.
Deve ser assegurado rea de controles internos e auditoria interna o acesso s reas e s informaes do negcio
necessrias avaliao da execuo dos controles implementados.

2
A atividade de auditoria interna independente regulada pela Instruo CVM 308/1999.

260 CAPTULO 11 Risco Corporativo, Controles Internos, Auditoria Interna e Compliance Instituto Educacional BM&FBOVESPA
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11.3 ARCABOUO DO COSO
Os controles internos ajudam as organizaes a alcanarem seus objetivos e melhorarem seu desempenho geral. O
Coso (Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission) possui um arcabouo (Internal Control
Integrated Framework) para o desenvolvimento de sistemas de controles internos que viabilizam o alcance dos objeti-
vos da organizao com mais agilidade, confiana e clareza, uma vez que a administrao3 passa a entender melhor os
riscos aos quais est sujeita e a identificar nveis aceitveis de risco corporativo e formas de mitig-los.
O Coso uma entidade privada independente sem fins lucrativos, dedicada melhoria dos relatrios financeiros com
base em tica, efetividade dos controles internos e governana corporativa. Criado em 1985, a fim de assessorar a
Comisso Nacional sobre Relatrios Financeiros Fraudulentos, o Coso foi encarregado de estudar fatores que podem le-
var gerao de relatrios fraudulentos e elaborar recomendaes para empresas abertas e seus auditores, instituies
educacionais, para a SEC e outros reguladores. Em 1992, publicou o trabalho Internal Control Integrated Framework
(Controles Internos Um Modelo Integrado). Essa publicao tornou-se referncia mundial para o estudo e a aplicao
dos controles interno e as recomendaes do Coso internacional nessa matria.
A implementao de um sistema de controles internos no uma tarefa fcil uma vez que os modelos de negcios evo-
luem em meio a um ambiente globalizado e muito dinmico com rpida mudana tecnolgica e crescentes demandas
de ordem regulatria.
Um sistema de controles internos efetivo requer no apenas uma rigorosa aderncia a polticas, normas e procedimen-
tos, mas tambm a capacidade da administrao de julgar qual o nvel de controle adequado quela organizao. A
administrao e colaboradores em geral utilizam sua capacidade de julgamento rotineiramente para definir e imple-
mentar controles internos na organizao. Analogamente, a administrao e a auditoria interna exercitam sua capaci-
dade de julgamento ao m