Captulo 19 Dividendos y otras retribuciones

Diferentes tipos de dividendos

1) Dividendo: distribucin de en efectivo de las utilidades.
2) Dividendo de liquidacin: distribucin del capital.
El pago de dividendos reduce el efectivo de la empresa y las utilidades
retenidas, excepto en el caso de un dividendo de liquidacin (donde se puede
reducir el capital pagado).
3) Dividendo en acciones: no es un verdadero dividendo porque ningn
efectivo sale de la empresa. Incrementa el nmero de acciones en
circulacin, lo cual reduce el calor de cada accin.
Por ejemplo, con un dividendo en acciones de 2% un accionista recibe
una accin nueva por cada 50 acciones que tiene en la actualidad.
Split de acciones: incrementa el nuero de accin en circulacin. Ya que
cada accin tiene ahora derecho a un porcentaje ms pequeo del flujo
de efectivo de la empresa, el precio de la acciones debera disminuir.
Por ejemplo, si los administradores de una empresa cuyas acciones se
estn vendiendo a 90 dolares declaran un Split de accin de 3:1, el
precio de una accin debe disminuir hasta casi 30 dolares. Un Split de
acciones se parece mucho a un dividendo en acciones, excepto porque
de ordinario es mucho ms grande.
Recompra de acciones: una empresa que usa efectivo para pagar
dividendos, tambin puede usarlo para recomprar acciones. Las acciones
se mantienen en poder de la corporacin y se contabilizan como
acciones de tesorera.

Mtodo estndar de pagos de dividendo en efectivo

La decisin de pagar un dividendo est en las manos del consejo de
administracin de la empresa.
Cuando se ha declarado un dividendo se convierte en un pasivo para la
empresa, el cual no puede ser invalidado fcilmente por sta.
Pago de dividendos:

Fecha de registro: la empresa prepara una lista de todos los accionistas,

no se les paga a los individuos que compran acciones despus de esta
fecha.
La fecha de ex dividendo es importante porque un individuo que compre
el valor antes de dicho trmino recibir el dividendo actual, mientras que
otro individuo que compre el valor en esta fecha o despus de ella no
recibir el dividendo. Por lo tanto, el precio de las acciones disminuir en
la fecha de ex dividendo.
EL PRECIO DE LA ACCION DISMINUIRA EN ESTA FECHA, esta disminucin
es una seal de eficiencia, ya que puedo pagar los dividendos y seguir
financiando con normalidad.
El monto de la disminucin de precio de la accin luego de la fecha de ex-
dividendos puede depender de las tasas fiscales.

Por ejemplo, el da antes de que una accin se considere ex dividendo,

un comprador debe decidir:
 1) Comprar la accin de inmediato y pagar impuestos sobre el prximo
dividendo.
2) Comprar la accin maana, perdiendo con ello el dividendo.
El caso de referencia: una ilustracin de la irrelevancia de la poltica
de dividendos
Poltica actual: los dividendos se establecen como iguales al
flujo de efectivo

Poltica alternativa: el dividendo inicial es mayor que el flujo de

efectivo
 La proposicin de indiferencia

El precio de las acciones en ambas polticas es igual, el cambio en la

poltica de divdenos no afecto el precio por accin.
Los ensayo de M&M demuestran que los inversionistas son indiferentes a
la poltica de dividendos en un contexto ms general.

Dividendos caseros

Suponga que un inversionista X prefiere dividendos por accin de 10

dolares tanto en la fecha cero como en la fecha uno. Se sentira
decepcionado cuando se le informara que la administracin de la
empresa esa adoptando una poltica alternativa de dividendos
(dividendos de 11 y 8.90 dolares en las dos fechas, respectivamente)?
No necesariamente, podra reinvertir con facilidad 1 dlar en fondos
innecesarios recibidos en la fecha cero, obteniendo un rendimiento
adicional de 1.10 dolares en la fecha 1. Por lo tanto, recibira un flujo
neto de efectivo deseado de 11-1 = 10 en la fecha cero y 8.99+1,10 =
10 en la fecha uno.
Puede liquidar acciones en la fecha cero para recibir el monto deseado,
es decir, vende acciones en la fecha cero obteniendo 1 dolares, su flujo
se invierte en 10+1 = 11, y al vender la accin en la fecha cero recibir
dividendos en 1,1 en la fecha 1.
 Ya que tanto la empresa como los inversionistas pueden desplegar a lo
largo de la lnea.
La poltica de dividendo en este caso es irrelevante.

Una prueba

1) Los dividendos son relevantes

2) La poltica de dividendos es irrelevante
Es decir:
1) Los inversionistas prefieren dividendos ms altos en lugar de dividendos
ms bajos en cualquier fecha individual si el nivel de dividendo se
mantiene constante en cualquier otra fecha. (El precio de la accin
aumentar).
Esto se logra por medio de decisiones administrativas que mejoren la
productividad, aumenten los ahorros en impuestos o refuercen el
marketing de los productos.
*El valor del capital accionario de una empresa es igual al valor presente
descontado de todos sus dividendos futuros.
 2) La poltica de dividendos no puede aumentar el dividendo por accin en
una fecha, a la vez que mantiene constante el dividendo por accin en
todas las dems fechas.
Los administradores que elijan, ya sea, un aumento o disminucin en el
dividendo actual, no afecta el valor de la empresa.

Dividendos y poltica de inversin

Un incremento en dividendos a travs de la emisin de nuevas acciones

no ayuda ni perjudica a los accionistas. De manera similar, una
reduccin en dividendos mediante una recompra de acciones no ayuda
ni perjudica a los accionistas.
Qu sucedera si se redujeran los gastos de capital para incrementar los
dividendos?
- Las empresas nunca deben abandonar un proyecto con VPN positivo
para incrementar un dividendo (o para pagar un dividendo por primera
vez).
La poltica de inversin de la empresa se establece en forma anticipada no
se ve alterada por los cambios en la poltica de dividendos

Recompra de acciones

En lugar de pagar dividendos, una empresa puede usar el efectivo para

recomprar sus propias acciones
Recompra de acciones:
1) Las compaas puede slo comprar sus propias acciones, del mismo
modo que cualquier persona comprara acciones de una empresa en
particular. En estas compras de mercado abierto, la empresa no
se revela como el comprador.
2) La empresa podra instituir una oferta directa, donde la empresa
anuncia a todos sus accionistas que est dispuesta a comprar un
nmero fijo de acciones a un precio especifico. Por ejemplo, una
empresa tiene 100 acciones en circulacin a un precio de 50. La
empresa hace una oferta para comprar 300 de las acciones a un
precio de 60, elije un precio superior para inducir a los accionistas a
vender. Se puede realizar una subasta holandesa, donde la
empresa no establece un precio fijo para las acciones que se
 vendern. En cambio, la empresa realiza una subasta en la que puja
por las acciones.
3) Las empresas puede recomprar acciones de accionistas individuales
especficos, un procedimiento que se denomina recompra objetivo.
Un solo accionista de gran tamao puede ser comprado a un precio
ms bajo que el de una oferta directa. Las acciones de los accionistas
grandes se recompran con frecuencia para evitar una toma de control
desfavorable para la administracin.

Dividendos frente a recompras de acciones: ejemplo conceptual

Telephone Industries, tiene un excedente de 300.000 dolares (o 3 dolares

por accin) y que considera un pago inmediato de este monto como un
dividendo adicional.
La empresa ha pronosticado que, despus del dividendo, las utilidades ser
d 450.000 dolares anuales o 4,5 dolares por accin para cada una de las
100.000 acciones en circulacin.
La razn precio-utilidades es de 6 para compaas comparables, las
acciones de la empresa se deben vender en 27 dolares (= 4.50 x 6)
despus de que se pague el dividendo.
Antes del dividendo, el dividendo es d 4 dolares por accin, las acciones se
hubieran vendido en 30 dolares (= 27 + 3) antes del pago de dividendos.

La empresa usa el excedente de efectivo para recomprar algunas de sus

propias acciones.
Imagine que se hace una oferta directa de 30 dolares por accin. Aqu se
recompraran 10.000 acciones de tal modo que el nmero total de acciones
restantes sea de 90.000.
Con un menor nmero de acciones en circulacin, las utilidades por accin
aumentara a 5 (= 450.000/90.000).
La razn precio-utilidad permanece en 6 porque tanto el riesgo de negocio
como el riesgo financiero de la empresa son los mismo, tanto en el caso de
la recompra como en el del dividendo. Por lo tanto, el precio de una accin
despus de la recompra es de 30 (= 5 x 6). Si las comisiones, impuestos y
otras imperfecciones se omiten en nuestro ejemplo, los accionistas son
indiferentes entre un dividendo y una recompra de acciones.
Con dividendos, cada accionista tiene una accin con valor de 27 dolares y
recibe 3 dolares en dividendos, con un valor total de 30 dolares. Esta cifra
es la misma que el monto recibido por los accionistas vendedores y el valor
de la accin para los accionistas restantes en el caso de una recompra.
EN UN MUNDO PERFECTO LA EMPRESA ES INDIFERENTE ENTRE UN
PAGO DE DIVIDENDOS Y UNA RECOMPRA.

Dividendos frente a una recompra de acciones: consideraciones

del mundo real
La recompra de acciones no es siempre sustituto del pago de dividendos,
sino ms bien un complemento.
Por qu eligen algunas empresas las recompras de acciones sobre los
dividendos? Razones:
1) Flexibilidad: una compaa con un incremento permanente en los flujos
de efectivo quiz acreciente su dividendo. En contraposicin, una
empresa cuyo flujo de efectivo aumente slo en forma temporal podra
recomprar acciones.
2) Remuneracin ejecutiva: los ejecutivos reciben frecuentemente
opciones de compra de acciones como parte de su remuneracin
general.
Por ejemplo, con el ejercicio anterior, le concede 1.000 acciones a un
precio de 20 dolares por accin. Despus de un dividendo, el precio
disminuira en 27 dolares, pero permanecera en 30 luego de una
recompra.
El ejecutivo prefiere la recompra, porque la diferencia entre el precio de
las acciones y el del ejercicio (2 dolares) sera de 10 (= 30 20).
LAS OPCIONES SOBRE ACCIONES SOEMPRE TENDRA UN VALOR
MAYOR CUANDO LA EMPRESA OPTE POR RECOMPRAR, YA QUE EL
PRECIO DE LAS ACCIONES SER MAYOR.

3) Compensacin de la dilucin: el ejercicio de las opciones sobre

acciones incrementa el nmero de acciones en circulacin y las
empresas recompran acciones para compensar esta dilucin.

4) Subvaluacin: algunas empresas recompran sus acciones cuando

consideran que estn subvaluadas, esto no implica que su
administracin deba estar en lo correcto. El desempeo a largo plazo del
precio de las acciones despus de una recompra es mejor que el
 desempeo del precio de las acciones de compaas comparables que
no recompran sus acciones.

5) Impuestos: las recompras proporcionan una ventaja fiscal sobre los

dividendos.

Impuestos personales, dividendos y recompras de acciones

En un mundo sin impuestos y otras infracciones, la poltica de dividendos es
irrelevante. La eleccin entre na recompra de acciones y un dividendo es
irrelevante en un mundo de este tipo.

Empresas sin efectivo suficiente para pagar un dividendo

En un mundo de impuestos las empresas no deben emitir acciones para

pagar dividendos porque se emiten 100 en acciones, lo que se gravan para
pagar dividendos a una tasa del 15%, se pagaran 85 dolares y se pierde 15
dolares.
 Empresas con una cantidad suficiente de efectivo para pagar un
dividendo
Implica la desventaja fiscal de los dividendos la poltica ms severa de
nunca, bajo ninguna circunstancia, pagar dividendos en un mundo con
impuestos personales?
- Esta percepcin no se aplica en empresas con excedentes de efectivo.
Estas empresas podran considerar las siguientes alternativas para un
dividendo:

1) Seleccin de proyectos adicionales de presupuesto del

capital: ya que la empresa ha tomado todos los proyectos con un
VPN positivo, debe invertir en excedentes de efectivo en proyectos
con VPN negativo, prefiere esto a pagar un dividendo.
2) Adquirir otras compaas: para evitar el pago de dividendos, una
empresa podra usar excedentes de efectivo para adquirir otras
compaas. Esta estrategia tiene la ventaja de adquirir activos
rentables. Sin embargo, con frecuencia una firma incurre en fuertes
costos cuando se compromete con un programa de adquisicin,
adems de manera invariable, las adquisiciones se hacen por arriba
del precio de mercado.
Una empresa que haga una adquisicin tan solo para evitar un
dividendo tiene pocas probabilidades del xito.
3) Compra de activos financieros: ejemplo, Regional Electric, tiene
1.000 dolares en excedentes, puede invertirlo en certificados de
tesoro que reditan 10% o pagar el efectivo a los accionistas como un
dividendo.
Impuesto de 34% e impuesto personales 28% para todos los
individuos, tasa tributaria mxima sobre dividendos en 15%.