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ARTIGO

Avaliao de Empresas:
da Mensurao Contbil Econmica

Prof. Dr. Eliseu Martins


Diretor da Faculdade de Economia, Administrao e Contabilidade - USP
Prof. Titular do Departamento de Contabilidade e Aturia - FEA/USP

RESUMO ABSTRACT

So vrias as formas de se medir o patrimnio e o There exist various forms of measuring a


lucro de uma empresa; desde o Custo Histrico, com company's equity and income; starting fram the
base nas transaes ocorridas, passando pelo Custo Historical Cost, based on past transactions, passing
Corrente, considerando a reposio dos fatores de by the Current Cost, considering the replacement of
produo sendo consumidos, avaliando cada ativo e the praduction factors that are being consumed,
passivo pelo seu Valor Lquido de Realizao e valuating each asset and liability at its Net Realization
chegando ao Valor Presente dos Fluxos de Caixa Value and arriving at the Present Value of Future Cash
Futuros. Todas elas consideram, no fundo, um nico Flows. At battom, ali of them consider one single
objeto: o caixa; ora o caixa acontecido, o prestes a object: cash; sometimes the cash that has happened,
acontecer, o que aconteceria se ativos e passivos sometimes the cash that will happen shortly,
fossem vendidos, o caixa esperado por transaes sometimes the cash that will occur if assets and
futuras etc., cada uma das informaes vlidas para liabilities were sold, the one that is expected fram
uma finalidade diferente. Logo, no so modelos future transactions etc., each information being valid
alternativos, que implicam, obrigatoriamente, a for a different necessity Consequent/y, they are not
eliminao ou no adoo dos demais; podem alterna tive models, which obligatorily imply the
simplesmente ser tratados como complementares. elimination or non-adoption of the others; they can
Os nicos fatores que, no longo prazo, podem fazer simply be treated as complementary,
divergir a mensurao do lucro so: inflao e custo The only factors that, in the long term, can make
de oportunidade. E o no uso desses dois fatores the measurement of income diverge are: inflation and
continua sendo falha imperdovel de ns, Contadores. opportunity cost. And the not-use ofthese two factors
Para o primeiro, dispomos de metodologias continues being an unforgivable errar of us,
simplificadas e complexas (modelo "societrio" e Accountants. For the former we have simplified and
correo integral, por exemplo). J para o segundo, complex methods (the "Iegal" model and full price-Ievel
isto , o custo de oportunidade, no temos sequer restatement, for example). For the latter on the other
aplicado o Juro do Capital Prprio, e muito menos hand, we did not even apply the Interest on Own
aquela parcela relativa ao risco, apontando realmente Capital, and stillless that pareei related to risk, which
que a situao mais complexa (mas no invivel- actually points out that the situation is more complex
lembremo-nos do 'banal' EVA). (but not unworkable - remember the 'common' EVA@).
Em suma, todo o lucro ou implica a figura do ln sum, the entire income is or implies the figure
caixa; todas as formas de avaliao, ao final, chegam of cash; ali ofthe valuation forms, in the end, arrive at
ao mesmo lucro e ao mesmo caixa, com o problema the same income and at the same cash, only facing
apenas da inflao e do custo de oportunidade. Os the prablems of inflation and opportunity cost. The
diferentes conceitos e princpios de avaliao different concepts and valuation principies of equity
patrimonial e, conseqentemente, de lucro, so and, consequently, of income, are totally
totalmente complementares; nenhum deles possui complementary; none of them possesses ali of the
todas as informaes, utilidade e qualidade desejadas information, usefulness and quality desired by the

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pelos usurios. Devem ser tratados como um ajudando users. They should be treated as one helping and
e complementando o outro, e no como mutuamente complementing the other, and not as mutual/y
excludentes. exclusive.
Que tal devotarmos mais ateno e ao a esses What about devoting more attention and action to
aspectos? E em especial inflao e ao custo de these aspects? And especial/y to inflation and
oportunidade? opportunity cost?

Palavras-chave: mtodos ou princpios de Key words: valuation principies ar methods, entry


avaliao, valores de entrada, valores de sada, custo values, exit values, oppcrtunity cost, risk, income,
de oportunidade, risco, lucro, patrimnio. equity

INTRODUO apenas de forma ilustrativa, j que ele complexo e


no esto todos os profissionais, os sistemas de
A avaliao patrimonial das empresas tem informao, os auditores, os rgos reguladores e
provocado enormes discusses acadmicas e muito menos os usurios, to preparados ainda para
profissionais ao longo do tempo (sculos), confuses ele. Quem sabe no ano que vem ..
conceituais, crticas quanto relevncia e utilidade
da Contabilidade , conferncias , artigos etc. AVALIAO CONTBIL
(Ganhavam muito com isso os produtores de papel; TRADICIONAL - A CUSTO HISTRICO
agora dividem os ganhos com os provedores e demais
integrantes da cadeia da interneI. Ahl la me A Estrutura Conceituai da Contatilidade, como hoje
esquecendo: ganham os mestrandos e doutorandos ainda prevalecente, tem como um dos seus pilares o
que continuam podendo fazer teses sobre esse assunto Princpio do Custo Como Base de Valor (ou o Princpio
e os professores que temos oportunidade de pesquisar do Registro pelo Valor Original). O alicerce fundamental
e tambm escrever a respeito da matria.) da adoo desse conceito do Custo Histrico est
A grande confuso parece, pelo menos em parte, no seu vnculo ao fluxo de caixa das transaes
devida no percepo de que todos os modelos at ocorridas.
hoje surgidos nada mais so do que vises Os ativos avaliados ao seu custo de aquisio
temporalmente diferentes do mesmo objeto: o esto vinculados ao caixa desembolsado para
patrimnio. E mais, so todos eles, numa perspectiva confrontao com o fluxo a entrar quando forem
ainda mais simples, vises temporais de um nico vendidos ou produzirem receitas, a fim de que o lucro
elemento patrimonial: o caixa. se materialize, finalmente, na forma de dinheiro. O lucro
Parece que, como fruto dessa falta de viso bruto nada mais do que o dinheiro entrado, ou a entrar
conjunta e abrangente , nasceu a idia de que os por transao ocorrida (como regra geral) , contra o
modelos so conflitantes, mutuamente excludentes; dinheiro sado ou a sair para pagamento da mercadoria
de que a avaliao contbil nada tem a ver com a vendida. A receita contabilizada portransao ocorrida
avaliao patrimonial, e avaliar uma empresa , e ainda no recebida, mas registrada por fora de
primeiramente, desprezar a avaliao contbil; lucro outros aspectos fundamentais ("ganha", merecida, j
uma coisa, caixa outra; e outras bobagens mais. desenvolvidos os esforos e cumpridas as
Tentaremos uma sntese do assunto, procurando responsabilidades vitais para auferi-Ia, conhecidos os
mostrar que so essas formas todas complementares gastos a ela vinculados mesmo que a desembolsar
entre si (ao invs de meras alternativas uma s outras); futuramente etc.), se somada algebricamente, ao longo
teis todas elas, cada uma para determinados usurios do tempo, s linhas da despesa com a proviso para
em certas condies; com prs e contras todas elas, perdas por possveis no recebimentos e sua reverso,
no havendo nenhuma que, sozinha, consiga se cercar corresponder entrada lquida de caixa derivada da
das qualidades que satisfaam a todos realmente venda de mercadorias, servios etc. As provises
possvel montar-se um modelo integrador com a frias, dcimo terceiro, contingncias e outras so
participao de todos os conceitos, mas isso ainda expectativas de sadas de caixa (passivo) ou de

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perdas de caixa j sados (quando retificadoras de seguramente no futuro, ao contrrio da maior parte
ativos). Algumas dessas provises tm distncia das depreciaes, cujo reflexo j aconteceu. Na receita
temporal, com relao ao seu reflexo no caixa, muito de equivalncia agregamos ao ativo algo no
grande, como o caso de benefcios com sade para ingressado financeiramente, que s afetar o caixa
futuros aposentados etc. Noutro caso, o que o quando do recebimento do lucro ou da alienao do
imposto de renda diferido seno o registro agora de investimento, que poder demorar dcadas; d para
futuros reflexos no caixa por fatos geradores contbeis entender por que os tradicionalmente conservadores
de hoje? pases da Europa continental relutam at hoje em
A depreciao continua sendo a grande mal aceitar essa figura contbil.
entendida; continuam ainda muitos a no perceber que Em suma, a Contabilidade a Custo Histrico parte
ela to caixa quanto o custo da mercadoria vendida, do princpio de que lucro caixa, mas o aceita apenas
os salrios, os impostos etc. Afinal, pela prpria em funo dos reflexos financeiros j acontecidos ou
definio, ela representa a parcela desembolsada na a acontecer, estes, porm, apenas quando vinculados
compra do imobilizado que no recupervel pela sua a transaes ocorridas ou a fatos geradores vinculados
prpria venda; logo, se o pedao de um desembolso, a essas transaes j acontecidas. No longo prazo, o
nada mais do que caixa, igual mercadoria estocada lucro acumulado representar exatamente o incremento
a ser baixada depois. A diferena temporal. Alis, de caixa sobre o caixa investido pelos scios.
deveramos abolir da Contabilidade a expresso "Iucro Assim, a Contabilidade a Custo Histrico nada
ou prejuzo na venda de um imobilizado" e trocar por mais do que uma inteligente distribuio do fluxo
"excesso ou insuficincia de registro contbil de de caixa das transaes ocorridas. Espetacular
depreciao no passado"; afinal, na hora da venda porque amarra o lucro ao fluxo financeiro; til porque
que se tem o valor definitivo da depreciao: caixa na mede o desempenho de uma gesto pelas transaes
compra do ativo menos caixa obtido na sua venda, e acontecidas que j o afetaram ou que o afetaro.
o "Iucro" ou "prejuzo" no passam de conserto da Entretanto, no inclui receitas e despesas (entradas e
depreciao feita a mais ou a menos, a no ser que o sadas de caixa) por promessas, transaes
valor da venda seja superior ao custo original, quando esperadas, expectativas, fatos geradores de caixa
genuinamente haver lucro. Uma boa parte dessa ainda por ocorrer etc. E, claro, exatamente esse
confuso ocorre porque, no fluxo de caixa, se ltimo conjunto, o do que no est includo na
compramos e pagamos por mercadorias no vendidas, Contabilidade de hoje, pode ser, e comumente
deduzimos esse valor do Caixa das Operaes, ao entendido, como sua grande falha.
invs de tratarmos esse desembolso como
Investimento. Mas, na compra do imobilizado, Custo Histrico Corrigido
consideramos o desembolso como Investimento, Sabemos que o Custo Histrico Corrigido muito
claro. Assim, consideramos que a compra da mais til que o Histrico puro; que, mesmo em
mercadoria vista afeta o Caixa das Operaes; mas baixssimas taxas de inflao, no longo prazo o
a compra do imobilizado no. S que os dois ativos Corrigido mede de forma muito melhor o lucro. Mas
adquiridos expiram com o decorrer do tempo; um agora somos pas quase desenvolvido, com moeda
produzindo receita pela sua prpria venda, o outro quase forte, logo, podemos ingressar no clube, por
produzindo ou ajudando a produzir receita pela sua exemplo, dos americanos, que consideram como lucro
manuteno e utilizao, s residualmente pela sua todos os dlares que hoje um acionista obtm, por
prpria venda. A baixa de um chama-se custo da exemplo, pelo encerramento de sua empresa, contra
mercadoria vendida e o outro depreciao. Aquele todos os dlares nominais nela investidos 30 anos atrs
sabem que afeta caixa, no necessariamente no ms (considerando tambm, claro, os fluxos nominais
de seu reconhecimento. Mas fica a falsa idia de que de distribuies de dividendos e novas inverses em
a depreciao no tem nada a ver com caixa, nunca. capital ocorridas durante esse tempo), mesmo que
S para falar num ltimo caso, vejamos a haja um total de 300% de inflao durante esse
Equivalncia Patrimonial, j que esta s vezes tem perodo. Ou ento est errada a frase inicial deste
uma diferena temporal com o caixa ainda maior do pargrafo com o "sabemos". Mas no vamos nos
que a depreciao e, pior, o seu reflexo no caixa alongar sobre isso. S afirmar que a no considerao

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dos efeitos da inflao a maior mentira que dinheiro que entra e o dinheiro que saiu ou vai sair,
empregamos na Contabilidade (a outra ser mas vinculado ao investido na obteno daquela
comentada frente). Que falha lastimvel afirmarmos receita? Que tal medir o lucro como a diferena entre
e firmarmos o valor de um lucro considerando moedas o caixa que entra pela mercadoria vendida e o caixa
de momentos diferentes como se fossem que ser dispendido na aquisio da mercadoria que
absolutamente iguais. Claro, no h moeda substituir a vendida? Essa a lgica bsica desse
verdadeiramente estvel, no h taxa de inflao modelo.
perfeita, mas fugir ao problema a pior sada. Originalmente (incio do sculo), o modelo previa
Se todas as empresas sofressem os efeitos da algo assim: se o preo de reposio subiu, ajustmo-
inflao da mesma forma e no mesmo momento, lo contabilmente contra o patrimnio lquido como se
poderia isso ser dado como forte atenuante, at fosse um ajuste do capital social investido; afinal, se
podendo-se concluir que seria melhor deixar ao usurio houve o aumento de preo especfico, precisamos
a considerao desses efeitos. Mas isso no ocorre; de mais capital, e como a mercadoria ainda est no
praticamente todas as empresas perdem com estoque, ela mesma estar propiciando esse
mensurao de lucros exagerados ao longo do tempo, acrscimo de capital. Na venda, baixa-se esse custo
com tributao acima da nominalmente legislada e com de reposio ativado. Lucro e caixa que sobra aps a
taxa de retorno e de distribuio de resultado inferior reposio "batem" de forma muito mais visvel. Se
falada, escrita e atestada. S que algumas empresas for imobilizado, igualmente: ajustamos seu valor ao
sentem esse efeito imediatamente (como as de grande de reposio, contra o patrimnio lquido, e a
patrimnio lquido e sem ativo permanente) e outras a depreciao se basear, daqui para frente, no valor
longo, muito longo prazo (enormes imobilizados de reposio, para reteno do caixa que, se utilizado
financiados com recursos de terceiros e pouco no futuro para sua renovao, estar garantindo essa
patrimnio lquido). A iniquidade dessa distribuio continuidade da capacidade fsica da empresa. (Isso
heterognea dos efeitos da inflao, podendo estar lembra a nossa reserva de reavaliao?) Mas, nesse
superavaliando o lucro de uma empresa ao mesmo modelo original, a conta do patrimnio lquido sempre
tempo em que subavalia o de outra, podendo l ficaria como uma espcie de ajuste ao capital.
superavaliar o de hoje e subavaliar o de amanh da Os holandeses mudaram o conceito (e o
mesma empresa, mas com a segurana de praticam, opcionalmente, at hoje), mas com uma
superavaliar, no longo prazo, o de todas, um enorme diferena: quando a linha do produto
desafio que ainda no conseguimos (no descontinuada, a conta do patrimnio lquido
tecnicamente) resolver. revertida para o resultado, colocando agora os
Mas louvem-se o IBRACON e o CFC que continuam recursos retidos disposio dos acionistas; afinal,
mantendo como Princpios Fundamentais da se h descontinuidade na linha de produo, no h
Contabilidade a atualizao monetria dos valores mais razo para reter valores, quer derivados de
contbeis e o conceito de que lucro s se obtm depois incremento de preos de mercadorias ou matrias-
de mantido o capital monetrio investido devidamente primas, quer de imobilizados vinculados a essa linha
corrigido. descontinuada. (Interessante nossa verso da
realizao da reserva de reavaliao, tambm usada
CONTABILIDADE A CUSTOS DE em pases europeus, onde essa realizao se d
REPOSiO contra lucros acumulados, e no contra o resultado;
algo intermedirio: no fica eternamente como ajuste
Edwards e Bell ' aprimoraram o modelo da ao capital social, mas tambm no vai ao resultado,
Contabilidade a custos correntes, que o Prof. Srgio porm vai para lucros acumulados, podendo sofrer
de ludcibus pioneiramente introduziu no Brasil na distribuio como dividendo a partir da baixa do
dcada de 60, dentro de uma mudana do ngulo em bem)
que se v o lucro e o caixa. Que tal deixar de medir o O modelo mais completo e atual do Custo Corrente
lucro apenas como base na confrontao entre o faz algo diferente: simplesmente divide o lucro em

IEDWARDS, Edgar O., BELL, Pbilip W. The theory and measurement ofbusiness incorne. Berkeley, Los Angeles: University of Califomia, 1961.

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vrios componentes: deduz das receitas o custo das s transaes ocorridas, j que considera fluxo futuro
mercadorias, produtos e servios vendidos, as de caixa para a reposio dos ativos baixados (estes
despesas de depreciao e todas as demais pelos so fruto de transaes ocorridas) e despesas
seus valores correntes (no os histricos), chegando incorridas (tambm transaes acontecidas). Logo,
ao lucro operacional corrente; depois volta a incluir as continua no considerando todos os eventos futuros,
diferenas entre os valores de reposio e histricos expectativas, decises que provocaro transaes
no resultado, segregada mente, mas avisando a todos: futuras etc. Menos objetivo do que o Custo Histrico,
na continuidade essa parcela no distribuvel, mas muito mais til em certos casos; imprescindvel,
precisando ficar retida para repor os fatores de produo alis, em certas situaes, o uso do Custo Corrente.
que tiveram seu preo aumentado. O modelo tambm Muitas das nossas empresas o praticaram ou ainda o
inclui, j por antecipao, no resultado, os ganhos por praticam gerencialmente, s vezes at sob o risco de
estocagem de mercadorias e outros realizveis, bem no sobrevivncia se desatendido.
como os ganhos de capital ainda no realizados nos No vamos detalhar, mas o Custo Corrente possui
ativos de uso, descontando esses valores depois, nos a sua verso acoplada aos efeitos da inflao, quando
perodos seguintes, quando esses valores se compara o preo de reposio aos valores histricos
realizarem por venda, depreciao etc. (Veja-se como corrigidos. Alis, essa a verso desde Edwards e
muitas empresas argentinas praticam essa frmula, Bell em 1961.
separando os lucros comerciais - a preos correntes
-dos de estocagem.) (O Prof. Natan Szuster2 mostrou VALOR DE REALIZAO
que esse modelo tambm apresenta falhas no clculo
do valor do lucro passvel de distribuio e o Muitostmdiscutido (Chambers 3 foi um pioneiro e
aperfeioou. ) enorme "brigador" dessa alternativa) sobre a avaliao
Em resumo, o modelo do Custo Corrente tambm dos ativos e passivos pelos seus valores de mercado,
vincula lucro ao caixa, mas considera o caixa a sair mas de mercadc de venda. Afinal, qualquer proprietrio
para repor a mercadoria ou o imobilizado sendo estaria, em princpio, sempre avaliando: "ganho mais
baixados, e no o caixa sado, como no Custo vendendo meus ativos e pagando minhas dvidas ou
Histrico. Porm, depois incorpora a diferena continuando o negcio?" Nesse modelo geral de
novamente, de forma que, no longo prazo, ambos avaliao a preos de sada, onde estariam inseridas
chegam ao mesmssimo valor: lucro acaba sendo o diversas formas de mensurao como valores de
caixa incremental ao investido pelos scios. Note-se liquidao forada, equivalentes de caixa e outros,
que, no modelo brasileiro de hoje, no longo prazo os vamos nos centrar no nosso velho conhecido valor
valores se igualam, no no resultado do exerccio, lquido de realizao, ou seja, valor lquido que
mas sim na conta de lucros acumulados, j que a obteramos pela sua venda.
realizao da reserva de reavaliao corre para l. Por esse critrio, de novo o foco o caixa, s que
Nessa conta os dois modelos se igualam e tudo se caixa por possvel venda dos ativos. No caso dos
iguala ao fluxo de caixa fsico com o decorrer do estoques, esse princpio seria fantstico em muitas
tempo. ocasies: mediria os resultados perdidos por no-venda
O Custo Corrente fere o princpo do custo histrico, Ele estaria mostrando, de fato, uma das formas de
mas olha o resultado mais para a frente, procurando avaliao da empresa: o que sobraria pelo seu
manter o vnculo entre lucro e caixa, mas o caixa por encerramento de forma ordenada.
acontecer aps assegurada a manuteno dos fatores interessante que essa avaliao vem sendo
de produo sendo consumidos, tudo voltando praticada em muitos pases (Vos USGAAP e os IASC
mesma base com o tempo. Uma diferena de GAPP) e comeando tambm em alguns casos no
perspectiva temporal, mas no de objeto: o patrimnio nosso, para certos instrumentos financeiros. Comeou
da empresa e, no fundo, o seu caixa. E interessante pelas instituies financeiras e vai se expandindo. Em
notar que o Custo Corrente continua parcialmente preso muitos casos, com contrapartida direta no resultado

2SWSTER, Natan Anlise do lucro passvel de distribuio: uma abordagem reconhecendo a manuteno do capital da empresa. Tese (Doutorado em Contabilidade).
Faculdade de Economia, Administrao e Contabilidade, So Paulo, Universidade de So Paulo, 1985.

3CHAMBERS, Raymond 1. Accounting, evaluation and economic Behavior. Texas, Scholars Book, 1966 .
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(na verdade praticamos isso h muito tempo para do homem como de qualquer ser vivo que decide.
moeda estrangeira, ouro - como ativo financeiro - e natural, instintivo, intuitivo. (Se o leitor chegou at aqui,
algumas commodities). Em outros, com contrapartida arcou com o custo de oportunidade relativo ao que
temporria em conta de patrimnio lquido teria ganho se tivesse aproveitado esse tempo para
(semelhantemente reavaliao) ou em conta de fazer o que considerava a segunda melhor alternativa
resultados de exerccios futuros, para trnsito futuro no momento. Espero que no se considere no prejuzo.)
pelo resu~ado. Mas sua no considerao na Contabilidade a
claro que o modelo original competo prope todos segunda (e ltima) mentira com a qual convivemos.
os ativos e todos os passivos pelo seu valor de Dizer, por exemplo, que uma empresa lucrou porque
mercado, e no apenas alguns deles. Mas no deixa obteve um resultado que foi de apenas 2% sobre o
de ser interessante notar como a Contabilidade valor do patrimnio lquido investido quando qualquer
normatizada, praticada, capaz de ir absorvendo alternativa (inclusive a aplicao nos ttulos de maior
partes de certos modelos conforme as necessidades liquidez e menor risco produz mais do que isso) no
e circunstncias, nunca (a no ser na origem, talvez) dizer a verdade. A considerao do custo do capital
havendo se fixado num nico deles. prprio como sendo nulo algo insustentvel
Esse princpio de avaliao, se generalizado a conceituai mente, cegueira que parece nos pegar de
todos os elementos patrimoniais, possui um nvel de nascena.
subjetividade muito maior que os anteriores, provoca Alis, aproveitando-se dessa nossa doena quase
mais arrepios nos Contadores e principalmente nos congnita que nasceu a bvia idia do Economic
Auditores (pelo menos me parece), apura resultados Value Added - EVA. Na verdade, quantos profissionais
totalmente no realizados e baseados em e professores de Contabilidade j discutiram e tentaram
expectativas, s vezes baseados em transaes que implantar a idia, pelo menos, do Juro Sobre o Capital
seguramente no ocorrero se tudo continuar bem com Prprio (no s gerencialmente, como o mtodo de
a sociedade, mas traz informaes utilssimas para custeio RKW do incio do sculo, mas tambm na
certas ocasies (alis, o seu uso em instituies Contabilidade Financeira -como Schlatler, Anthony e
financeiras e securitrias propugnado com muita outros at muito mais antigos). O que essa nova
firmeza, tendo em vista o grande interesse dos febre do EVA? (Nenhuma recriminao aos seus
vultosos valores dos seus credores, que querem saber idealizadores, divulgadores e seguidores - muito pelo
se, na descontinuidade, o valor lquido de liquidao contrrio - que pena que no apareceram mais cedo,
da empresa garante a integridade de seus crditos) e pois com um bonito nome em ingls e com uma boa
no deixa de ser de interesse vital para a comparao dose de marketing conseguiram acordar tantos
com o valor da empresa, para se saber sobre a genuna executivos que com certeza conheciam a idia, mas
agregao de valor pela sua continuidade. no a praticavam.) O EVAnada mais do que apenas
No deixa o modelo baseado no Valor Lquido de atribuir um custo ao capital prprio e deduzi-lo do lucro l
Realizao de estar olhando de novo o caixa, s que O Prof. Armando Catell~ vem trabalhando h quase
sob outra perspectiva; e pode estar acoplado tanto ao 30 anos no desenvolvimento de um modelo, conhecido
Custo Corrente quanto ao Custo Histrico, sendo por GECON, muito mais completo e rico, calcado
totalmente vivel a completa integrao entre eles. exatamente no mesmo conceito, o de custo de
No encerramento da entidade, os trs chegaro a um oportunidade, s que aplicado de forma muito mais
nico valor, e de novo ao conceito: lucro como o ampla (ele precisa mudar o nome e contratar uma boa
diferencial entre os fluxos de caixa dos scios para campanha mercadolgica l ).
empresa e da empresa para os scios. Voltando ao custo de oportunidade: nossa
Contabilidade s ir mecir bem o lucro quando introduzir
CUSTO DE OPORTUNIDADE de forma completa, abrangente e definitiva, os efeitos
da inflao e o custo de oportunidade do capital prprio.
o conceito de custo de oportunidade um dos De uma maneira bem simples, podemos definir como
mais relevantes na economia e nas decises, no s custo do capital prprio aquele percentual de retorno

4ver CATELLI, Armando (cooni) Controladoria: wna abordagem da gesto econmica. GECON. So Paulo, Atlas, 1999.

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abaixo do qual os scios no estariam interessados possui a maior discrepncia j vista na histria contbil
em entrar no negcio. Ele abrange no s a figura do com relao s demonstraes tradicionais.
juro que se obteria com a aplicao de menor risco no Define-se, inclusive, que a melhor maneira de medir
mercado (caderneta de poupana, ou ttulo do governo o lucro de uma empresa pela comparao entre o
federal , por exemplo) como o adicional decorrente do seu valor de mercado em dois momentos diferentes;
acrscimo de risco proporcionado pelo negcio. E esse o verdadeiro lucro seria o obtido pela diferena entre
custo pode ser aplicado de forma acoplada a qualquer essas expectativas futuras trazidas a valor presente
princpio de avaliao: custos passados, custos de calculadas em dois pontos distintos do tempo.
reposio, valores de venda e valores futuros. Pode Aqui entra de novo o conceito do custo de
ser (e muitas vezes) aplicado a qualquer modelo de oportunidade em jogo, j que o desconto a valor
gesto ou de custeamento (custeio por absoro, presente feito com base nele. Portanto, para se
varivel, por atividade etc.). Carrega a prtica do custo chegar a esse valor preciso considerar as
de oportunidade, claro, todos os problemas relativos expectativas que se tem quanto s transaes futuras
definio de qual o seu percentual para cada uma da empresa, os caixas dela derivados, os
das empresas (cada uma tem um risco) e, se aplicado investimentos em capital de giro e fixo necessrios,
gerencialmente de forma analtica, de cada um dos os momentos de sua realizao para depois se trazer
diferentes percentuais aplicveis a cada negcio (se esses fluxos a valor presente. Mas, para trazer a valor
diferentes negcios praticados pela mesma empresa) , presente, ainda necessrio verificar o custo de
a cada linha de produo, a cada produto, a cada oportunidade a utilizar como taxa de juro para o clculo
diviso etc. , j que cada um tambm tem um risco do desconto; claro que , mesmo que dois fluxos
diferente. futuros sejam iguais em valor e distribuio no tempo
Ns, Contadores, no tivemos a devida coragem no produziro o mesmo valor presente se forem
de implement-lo, s que outros o esto fazendo e diferentes os riscos do negcio. (E por falar em risco,
ganhando dinheiro e notoriedade. Pior, no no vamos aqui discutir, apesar de vitais, as tcnicas
conseguimos implantar nem a parcela relativa ao Juro de sua anlise a serem aplicadas para se ter, ao invs
Sobre o Capital Prprio (que seria igual para todos, dos determinsticos e perigosos fluxos de caixa
sem incluir o risco do negcio). E ainda tivemos de tradicionais, os diversos fluxos alternativos possveis
ver que sua introduo, no Brasil, foi feita para fins e/ou provveis vinculados aos diferentes nveis de
fiscais. Nesse caso, parabns Receita Federal. probabilidade de sua ocorrncia. Em conseqncia,
Continuamos a reboque. faixas de valor presente, e no um valor definido.)
interessante lembrar que os valores histricos,
VALOR PRESENTE DO FLUXO numa projeo como essa, s tero importncia para
FUTURO DE CAIXA averiguao dos valores a serem tributados, porque
isso interferir, claro, nos fluxos de caixa futuros, e
comum hoje dizer que o valor econmico de para verificao, em algumas modalidades de
qualquer bem corresponde ao valor presente do fiuxo avaliao, de quais os dividendos mnimos a serem
lquido de caixa que se espera esse bem produzir no distribufdos. S.
futuro. O mesmo se aplica ao caso da empresa como claro que ningum est pensando (acredito) e
um todo; esse o critrio mais utilizado nos processos falando em se ter uma Contabilidade efetuada, registro
de avaliao de empresas para fins de negociao, a registro, dirio e razo, com base no valor presente
fuso, ciso, privatizao etc. O alvo sempre o caixa dos fluxos de caixa futuros. Mas a cobrana que
e, no fundo, o que interessa o futuro; tomamos recebemos porque nossos nmeros de hoje, da
decises hoje para procurar maximizar nossos Contabilidade tradicional a Custo Histrico, nada tm
benefcios futuros. a ver, to constantemente, com os valores produzidos
Da toda a discusso sobre a total falta de utilidade pelo Valor Presente, muito grande. Quando, por
e relevncia (idia da qual discordamos) das exemplo, nos cobram a falta de registro do valor do
Demonstraes Contbeis de hoje. A falada Nova goodwi//, de uma marca, de um direito de concesso
Economia trouxe isso muito tona, j que a avaliao no pago, do capital intelectual, de um ponto comercial
das empresas por ela abrangidas, por essa forma, ou qualquer outro intangvel, o que esto querendo

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que, no fundo, calculemos o Valor Presente Lquido o mesmo e, quando ele se materializar, a verdade
da empresa e aloquemos a diferena entre esse ser apenas uma.
nmero e o nosso patrimnio lquido contbil entre as As nicas duas possibilidades (pelo menos
diversas razes que o separam: diferena por valor de conhecidas at hoje, para sermos bem "cientficos"
mercado distinto do valor contbil de cada ativo e na afirmao) de diferena sero: considerao ou no
passivo, goodwill etc. E a falta dessa complementao dos efeitos da inflao e deduo, na medida do
que reduz a relevncia das nossas demonstraes decorrer do tempo, do custo do capital prprio.
para quem est interessado "apenas" no futuro. Trabalhadas essas duas variveis de forma
Tudo bem, isso seria, para ns, o mximo dos concatenada, jamais haver diferenas ao final;
problemas com subjetividades, expectativas, riscos inclusive os erros que forem ocorrendo por previses
de nmeros forjados, planos sem fundamento etc. etc. incorretas acabaro sendo ajustados nas apuraes
Talvez esse seja mesmo um papel no dos seguintes.
Contadores, mas dos analistas e outros usurios.
Mas o problema e o risco maiores esto em nos MODELOS INTEGRADORES
colocarmos na posio de entender ou deixar que
os outros entendam que essa seria uma forma Todas essas formas de avaliao so diferentes
alternativa ao que existe; o vital a compreenso maneiras de se ver o mesmo objeto: de forma geral , o
de que esses seriam nmeros complementares que patrimnio da empresa , e de forma especfica e final ,
no eliminam e nem podem eliminar a presena dos o seu caixa. A diferena a perspectiva temporal:
outros relativos s transaes ocorridas (Custo transaes ocorridas, prestes a ocorrer, que poderiam
Histrico). Eles podem, talvez at devessem, estar ocorrer e que se espera ocorrero.
ladeados pelos nmeros tambm complementares Mas, no final, lucro continua sendo o que os scios
relativos aos valores de reposio e valores de conseguirem levar comparado ao que trouxeram
realizao lquidos. Neste ltimo caso, alis, para empresa. Mesmo quando os scios mudam com o
avaliao de empresas, nada melhor: afinal, a tempo, uns vendendo sua participao aos outros, o
empresa vale pelo seu valor lquido de realizao que ocorre uma diferena entre os lucros de uns
na hiptese de seu "desmanche" ordenado, ou pelo com relao aos produzidos pela empresa durante o
valor de mercado calcado nas expectativas de fluxo tempo em que so scios, com os dos outros, e os
de caixa futuro trazidos a valor presente, dos dois produzidos pela empresa ao tempo desses outros
o maior. scios. Mas, no final, o lucro um s e o total do lucro
A falta de objetividade, comprovao, evidncia da empresa ser igual soma algbrica dos lucros
e possibilidade de efetiva auditoria de uma avaliao dos scios todos durante sua existncia. Se algum
como essa do Valor Presente Lquido no significa inicia uma empresa que consegue ter e mostrar enorme
que no possa ser trabalhada e/ou oferecida essa perspectiva de lucros futuros, pode conseguir vender
forma de avaliao, ou que ela no tenha nada a ver sua participao realizando um lucro que pode ser
com as outras formas. A hiptese de sua adoo enorme face a um resultado ainda pfio contabilizado
no implica o abandono das demais, muito pelo na empresa. Digamos que esta venha de fato a produzir
contrrio. resultados efetivos (do ponto de vista da nossa
O objeto dessa avaliao , e a consta de seu Contabilidade de hoje) depois, que sero mesmo
prprio nome, o caixa; futuro, to somente. Mas o lucro estupendos; para os novos scios, seus verdadeiros
apurado dessa forma nada mais do que trazer-se lucros sero o que conseguirem da empresa diminudo
para hoje os lucros a serem apurados na forma do investimento que eles fizeram, e no dos que a
tradicional (Custo Histrico) no futuro. A diferena no empresa fez; assim, tero uma amortizao adicional
final da vida da empresa, se todas as previses se a fazer pelo que pagaram de goodwill aos scios
efetivarem, ser visivelmente e absolutamente .. anteriores para chegar ao seu resu~ado (deles, novos
ZERO Trata-se, mais uma vez, de uma viso, essa scios). Se a empresa agora se encerrar com um belo
do Valor Presente Lquido, de uma perspectiva lucro acumulado, registrado s ao seu final, no mucar
diferente: olha-se quase unicamente para o futuro e a equao: esse ser o mesmo lucro total dos scios
para as transaes ainda no ocorridas. Mas o objeto todos, antigos e posteriores. Podem ocorrer prejuzos

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ARTIGO

para scios com a empresa obtendo resultados Futuros. Todas elas consideram, no fundo, um nico
positivos e vice-versa; afinal, vemos isso todo o dia objeto: o caixa; ora o caixa acontecido, o prestes a
no mercado acionrio. Mas, no final, o total dos lucros acontecer, os que aconteceriam se ati vos e passivos
de todos os scios ser o total dos lucros da empresa fossem vendidos, o que se espera v ocorrer etc.
ao longo da sua vida. (De novo, s haver que Logo, no so modelos alternativos, que implicam,
compatibilizar as taxas de inflao consideradas pelos obrigatoriamente, a eliminao ou no adoo dos
scios e pela empresa e o custo de oportunidade demais; podem simplesmente ser tratados como
tambm de uns e outros em cada unidade de tempo complementares. Isso j utilizado, inclusive por
considerada para no surgirem discrepncias; ou ento, algumas empresas, no caso da conjugao do Custo
no considerar nem uma coisa nem outra: no haver Corrente com o Custo Histrico. Os modelos para essa
discrepncia, s que estaro todos errados em suas alternativa, alis, so muito estudados e divulgados h
avaliaes.) dcadas. Inclusive com o uso de valores Corrigidos.
E esses lucros da empresa, ao longo de sua vida Acoplar os Valores de Realizao uma questo
toda, podem ser medidos no s pelo Custo Histrico relativamente simples; e adicionar o Valor Presente
tradicional, mas tambm pelo Valor Corrente (reposio), Lquido , na verdade, uma questo um pouco
Valor Lquido de Realizao, Valor Presente dos Caixas complexa, se se quiser avaliar cada ativo e passivo
Futuros e outras formas que, por simplificao, no dessa forma, ou mais simples se se quiser introduzir
estamos aqui considerando. E todos ao mesmo tempo. esse conceito apenas para o valor da empresa como
E todos se interligam e se complementam O problema um todo e tratar-se todo o diferencial como goodwill. De
maior antes o relativo leitura e ao entendimento de qualquer maneira, tudo possvel. Todos os conceitos
uma demonstrao integradora como essa, do que se encontram, convergem, ao invs de divergirem
tcnica de sua elaborao; claro, h tambm os Precisamos dominar mais essas concepes todas
provavelmente nada to insignificantes gastos com a porque muito do que se diz e escreve contra a
captao e tratamento dos dados necessrios para gerar Contabilidade, como ainda praticada, , pelo menos
as informaes necessrias (no h "free /unch" nem na nossa opinio, por falta dessa viso integral e
"free data" neste mundo). uma questo de relao abrangente que realmente mostra toda a
custo/benefcio, para a empresa e para o usurio, no complementaridade existente entre elas. Precisamos
de incompatibilidade entre os diferentes princpios de ter mo as anlises de prs e contras de cada uma
avaliao. delas, a relao custo/benefcio do nosso ponto de
No vamos aqui introduzir um exemplo como esses vista e, o mais importante, do ponto de vista do usurio.
que mostram a integrao entre tantas formas Ele precisa, praticamente, de todas elas.
diferentes de avaliao porque consideramos que Antigamente (h sculos), no mundo exclusivo do
muitos leitores, se no todos, tero capacidade de empresrio/gestor, sem pro~ema srio de inflao, com
mentalmente visualizar essa possvel integrao; alm preos especficos tambm bastante estveis e
disso, como faremos com o livro que estamos economia com mudanas estruturais apenas a longo
terminando com o Prof. Paulo Roberto da Silva, da prazo, o Custo Histrico era nico e extraordinariamente
Universidade Federal Fluminense, e vrios outros suficiente. Continua importante, mas com o decorrer
doutorandos da FEA/USP sobre o assunto? do tempo o uso do Custo Corrente passou a crescer de
(Desculpem o plim-plim) importncia e, em alguns casos, a precisar conviver
com o anterior; hoje, com preos especficos de certas
PARA ARREMATAR matrias-primas e imobilizados muitas vezes
declinantes, ele perde importncia. Com o incremento
So vrias as formas de se medir patrimnio e lucro de terceiros no scios com fortes valores dentro de
de uma empresa; desde o Custo Histrico, com base alguns tipos de empresas, como as financeiras e as
nas transaes ocorridas, passando pelo Custo seguradoras, o Valor Lquido de Realizao passou a
Corrente, considerando a reposio dos fatores de ser um atestado de garantia. Mas, no mundo dos
produo sendo consumidos, avaliando cada ativo e investidores em aes que cresce enormemente
passivo pelo seu Valor Lquido de Realizao e (praticamente 1 em cada 2 norte-americanos investe
chegando ao Valor Presente dos Fluxos de Caixa nesse mercado; mesmo os alemes, mais aficcionados

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do crdito e da renda fixa, vm mudando seu perfil muito Para o primeiro, dispomos de metodologias
rapidamente, e assim caminha o mundo desenvolvido simplificadas e complexas (modelo "societrio" e
- ns estamos ainda muito longe disso), o fundamental, correo integral, por exemplo). Para o segundo, sequer
cada vez mais, a disponibilizao do Valor Presente tivemos a coragem da aplicao da primeira parcela,
Lquido. Eles querem, e muito, saber das perspectivas a relativa ao Juro do Capital Prprio, e esse um ponto
futuras. S que isso no significa, inclusive e talvez simplrrimo e vivel ; para a segunda, a relativa ao
principalmente para esses mesmos investidores, a risco, realmente a situao mais complexa (mas no
substituio de demonstraes; eles decidem com base invivel-lembremo-nos do 'banal' EVA ).
nas informaes e expectativas sobre o futuro, mas Em suma, todo o lucro ou implica a figura do
acompanham e conferem com base no velho Custo caixa; todas as formas de avaliao, ao final, chegam
Original. ao mesmo lucro e ao mesmo caixa, com o problema
No longo prazo, todas as formas acabam chegando apenas da inflao e do custo de oportunidade. Os
a um nico lucro acumulado, e ele dado, em ltima diferentes conceitos e princpios de avaliao
instncia, pelo Caixa. As vrias concepes produzem, patrimonial e, conseqentemente, de lucro, so
por partirem de perspectivas distintas, nmeros totalmente complementares; nenhum deles possui
diferentes na dimenso temporal, e muitas vezes todas as informaes, utilidade e qualidade desejadas
detalhamentos diferentes entre as linhas das pelos usurios. Devem ser tratados como um ajudando
demonstraes. e completando o outro, e no como mutuamente
Os nicos fatores que, no longo prazo, podem fazer excludentes.
divergir a mensurao do lucro so: inflao e custo Que tal devotarmos mais ateno e ao a esses
de oportunidade. E o no uso desses dois fatores aspectos? E em especial inflao e ao custo de
continua sendo falha nossa, Contadores, imperdovel. oportunidade?

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