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TAXA DE DESCONTO,

ANLISE DE RISCO,
MODELOS DE PREDIO

AGNALDO CALVI BENVENHO, IBAPE, MRICS


Eng. Mecnico, Especialista em Engenharia de Avaliaes e Percias
TAXA DE DESCONTO
NBR 14.653-4:
Taxa de desconto: Taxa utilizada para calcular o valor presente de um
fluxo de caixa

A taxa de desconto a ser adotada no fluxo de caixa corresponde ao


custo de oportunidade para o empreendedor, considerando-se o nvel
de risco do empreendimento.

Nos modelos determinsticos, a taxa de desconto uma composio da


taxa livre de risco e um prmio de risco.

Nos modelos probabilsticos, o risco do empreendimento calculado por


meio da anlise de risco, considerando-se a taxa de desconto igual
taxa livre de risco.

Na identificao do valor econmico, recomenda-se adotar modelos


probabilsticos que dispensam a adoo de prmio de risco.
RISCO
NBR 14.653/4:

Risco: Parte da incerteza que pode ser quantificada por


probabilidade.

Incerteza: Possveis oscilaes aleatrias nos resultados


esperados, quantificveis ou no por probabilidade.
RISCO
RISCO NO TER CERTEZA, MAS CONSEGUIR
EFETUAR MEDIES, INFERNCIAS OU ESTIMATIVAS
QUE PERMITAM IDENTIFICAR CHANCES DE PERDA,
DE DESVIO NO RENDIMENTO OU DE ATRASOS NO
RECEBIMENTO

INCERTEZA NO SABER E NO CONSEGUIR


ESTIMAR. SEMELHANTE AO ATO DE DEUS!
RISCO
VARIABILIDADE COMO SINNIMO DE RISCO

DISTRIBUIO NORMAL MDIA 10 DESVIO PADRO 1

-10 -5 0 5 10 15 20 25 30
RISCO
VARIABILIDADE COMO SINNIMO DE RISCO

DISTRIBUIO NORMAL MDIA 10 DESVIO PADRO 5

-10 -5 0 5 10 15 20 25 30
GRADAO DO RISCO
Retorno

Imveis
Imveis de banco

Poupana

Ttulos da
dvida
americana
Risco
GRADAO DO RISCO
Retorno

Fundos de
venture risk

Empresas de
Aes capital
fechado

Risco
GRADAO DO RISCO
Retorno

Calote?
Empresas em
condies de Altas dvidas!!!
incerteza

Risco
CLCULO DO RISCO
TMA

TMA = (1 + r) x (1 + w) - 1

Taxa de rentabilidade de Prmio pelo risco do


mercado (SELIC) negcio
TMA

ALTA DOSE DE
SUBJETIVIDADE

MUITO
DEPENDENTE DAS
CONDIES
ECONMICAS

RISCO DOS
EMPREENDIMENTOS
VARIA DE ACORDO
COM A
CONJUNTURA
CAPM

CAPM = rf + x (Em rf) + z + t


Prmio pelo
Taxa livre de Coeficiente de Risco
risco de mercado
risco risco do ativo pas

Risco pelo tamanho


da empresa
CAPM
rf : ttulos do tesouro americano

(Em rf) : publicado na literatura

z : risco pas, spread entre taxa de face de ttulos do


tesouro nacional x ttulos do tesouro americano
dados pblicos

t : risco pelo tamanho polmico, mas disponvel na


literatura Ibbotson, Dulph & Phelps
TMA & CAPM
ATENO: TAXAS LIVRES DE RISCO VARIAM DE
ACORDO COM A MOEDA!
BETA
BETA
NO ENTANTO, BETAS DE REGRESSO SO
ACOMPANHADOS DE MUITO RUDO
BETA
E PODEM VIRAR UMA VERDADEIRA BAGUNA
QUANDO USAM-SE PRESSUPOSTOS FRGEIS
(NDICE DE MERCADO INCORRETO, POR EXEMPLO)
BETA

BETAS J APRESENTAM PROBLEMAS PARA O


CLCULO EM EMPRESAS DE CAPITAL ABERTO, COM
AES NEGOCIADAS EM BOLSA, O QUE, EM TESE,
DEVERIA SER MUITO FCIL.

E PARA EMPREENDIMENTOS?
BETA
BETA SETORIAL
BETA
USO DO BETA SETORIAL PERMITIU A UTILIZAO DO
CAPM NA AVALIAO DE EMPREENDIMENTOS;

BETA INTERESSANTE PARA ANLISE DE AES,


POIS CONSIDERA QUE PEQUENA PARTE DA RIQUEZA
DO INVESTIDOR VAI SER ALOCADO NO
INVESTIMENTO (PRINCPIO DO INVESTIDOR
DIVERSIFICADO)

PARA EMPREENDIMENTOS, EM GERAL, O


INVESTIDOR NO DIVERSIFICADO, PORTANTO O
RISCO PODE ESTAR SUBDIMENSIONADO
CAPM & BETA
FUNCIONA NA AVALIAO ECONMICA DE
EMPREENDIMENTOS?
SIM

MAS

O AVALIADOR DEVE ANALISAR A COERNCIA


DA TAXA CALCULADA COM OS RISCOS DO
NEGCIO AVALIANDO

E, SEMPRE QUE POSSVEL:

COMPARAR TAXAS REFERENCIAIS DO SETOR


ANEEL, ANTAQ, AVALIAES PARA CVM
TAXA DE DESCONTO AJUSTADA AO
RISCO (TDAR)
TDAR
TDAR
IMPE-SE VARIAES NAS PRINCIPAIS VARIVEIS
DO FLUXO DE CAIXA;

DESCONTA-SE O FLUXO A TAXA LIVRE DE RISCO;

DETERMINA-SE O NVEL DE RISCO A SER


PROTEGIDO (USUALMENTE ENTRE 1 E 1,5 DESVIO
PADRO);

CALCULA-SE A TAXA EQUIVALENTE


TDAR
TDAR

1,5 DESVIO PADRO 1 DESVIO PADRO


TDAR
TDAR
COM O USO DE PROGRAMAS DE SIMULAO DE
MONTE CARLO (CRYSTAL BALL, @RISK),
CONSEGUE-SE SIMULAES INTERESSANTES;

DEPENDE DE MUITO CUIDADO AO ESTABELECER AS


DISTRIBUIES DAS VARIVEIS CHAVE;

SEM PROGRAMAS DE SIMULAO, ARBITRA-SE


VARIAES NAS VARIVEIS CHAVE E ASSUME-SE A
HIPTESE QUE A DISTRIBUIO RESULTANTE
NORMAL, PARA TRABALHAR COM O DESVIO
PADRO.
PROBLEMAS NO USO DA TDAR
O DESCONTO DO FLUXO A TAXA LIVRE DE RISCO
PODE TRAZER DEFORMAES NA DISTRIBUIO
NORMAL ESPERADA
O QUE FAZER
ALONGAR OS PERODOS PROJETIVOS, PARTE DA
DEFORMAO DEVIDA AO VALOR RESIDUAL;

SIMULAR O FLUXO DE CAIXA COM UMA TAXA COM


ALGUM RISCO INCLUSO (CAPM, TMA), COM O
CUIDADO DE ANALISAR COMO ISSO INFLUENCIA NO
DESVIO PADRO;
Percentis: Valores de previso
0% 44.008
10% 102.640
ANALISAR OS PERCENTIS: 20% 116.672
30% 126.409
40% 134.840
50% 142.545
60% 150.877
70% 159.833
80% 170.413
90% 185.266
100% 278.606
TDAR
FUNCIONA NA AVALIAO ECONMICA DE EMPREENDIMENTOS?
SIM
MAS

O AVALIADOR DEVE VERIFICAR AS PREMISSAS


ADOTADAS NA ATRIBUIO DAS DISTRIBUIES
DE PROBABILIDADE DAS VARIVEIS CHAVE OU
NA VARIAO PARAMTRICA DAS VARIVEIS
E, SEMPRE QUE POSSVEL:

EFETUAR A MESMA AVALIAO ADOTANDO


OUTRAS FORMAS DE CLCULO DA TAXA,
COMO TMA E CAPM, VERIFICANDO A
PERTINNCIA DOS RESULTADOS OBTIDOS
ALGUMAS REGRAS DE BOLSO

Taxa de desconto

Valor do empreendimento
ALGUMAS REGRAS DE BOLSO

Taxa de desconto

Prazo do empreendimento
E UMA DO MEU AMIGO EDUARDO
ROTTMANN, PARA LOTEAMENTOS E
INCORPORAES

DUAS A TRS VEZES


O CDI (REAL)
MODELOS DE PREDIO
Para uso em estimativas de evoluo de variveis chave;

Utilizao de mdias mveis e sries autoregressivas;

A estimativa para os primeiros perodos razoavelmente


confivel, mas conforme o tempo avana, a confiabilidade
decresce rapidamente (intervalo de confiana muito
aberto ou indefinido).
MODELOS DE PREDIO
Modelos usuais:

Suavizao exponencial simples e


dupla

ARIMA (Autoregressive Integrated


Moving Average)
MODELOS DE PREDIO

Crescimento
Ano
real
2007
2008 5,96%
2009 -1,02%
2010 9,96%
2011 5,94%
2012 1,37%
2013 -0,55%

VENDA DE EQUIPAMENTOS MDICOS E HOSPITALARES


SUAVIZAO EXPONENCIAL

D a ta Infe rior: 2,5% P re vis o S upe rior: 97,5%


2014 5,85 6,38 6,91
2015 5,27 6,67 8,07
2016 4,65 6,96 9,27
2017 4,04 7,25 10,46
2018 3,39 7,54 11,70
2019 --- 7,83 ---
2020 --- 8,12 ---
2021 --- 8,41 ---
2022 --- 8,70 ---
2023 --- 8,99 ---
ARIMA

D a ta Infe rior: 2,5% P re vis o S upe rior: 97,5%


2014 -0,86% 5,46% 11,79%
2015 -4,78% 3,61% 12,00%
2016 -4,78% 3,61% 12,00%
2017 -4,78% 3,61% 12,00%
2018 -4,78% 3,61% 12,00%
2019 -4,78% 3,61% 12,00%
2020 -4,78% 3,61% 12,00%
2021 -4,78% 3,61% 12,00%
2022 -4,78% 3,61% 12,00%
2023 -4,78% 3,61% 12,00%
MODELOS DE PREDIO
AINDA H MUITO ESTUDO PARA DETERMINAR QUAIS
OS MELHORES MODELOS ESTOCSTICOS PARA
PREVER DESEMPENHOS;

SEU USO AJUDA NA DEFINIO DE PROGRESSES


DE VARIVEIS CHAVE, INCLUINDO POSSVEIS
VARIABILIDADES A SEREM ANALISADAS NO MTODO
MONTE CARLO;

DEVEM SER OBRIGATORIAMENTE COTEJADAS COM


ESTUDOS DE MERCADO, DIAGNSTICOS SETORIAIS
E ESTIMATIVAS DE EXPANSO DO
EMPREENDIMENTO, DA EMPRESA E DO SETOR.
MODELOS DE PREDIO

O USO DIRETO DOS


MODELOS DE PREDIO,
SEM ANLISES
COMPLEMENTARES E
COTEJAMENTO COM
OUTROS DADOS LEVAR
INVARIAVELMENTE AO ERRO
MODELOS DE PREDIO
NO ENTANTO, TRATA-SE DE FERRAMENTA
ANALTICA QUE PODE, E DEVE, SER
INCLUDA NOS RECURSOS DO AVALIADOR
ECONMICO.
O CORRETO USO DOS MESMOS TRAR
MAIOR FIABILIDADE S AVALIAES
ECONMICAS.
O CAMPO DAS SRIES TEMPORAIS TEM
AVANADO NA ESTATSTICA. NUNCA HAVER
PREVISO PERFEITA, MAS A DETECO DE
TENDNCIAS MELHORA A SENSIBILIDADE DO
AVALIADOR EM SEUS TRABALHOS.
MUITO OBRIGADO
AGNALDO CALVI BENVENHO
abenvenho@terra.com.br
(18)3903-0792
(18)9-9106-0359