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18/10/2011

Curso DSc

Finanas Derivativos

Professor DSc Cludio Barbedo

Derivativos

Ativo cujo valor deriva do valor de um outro


ativo, denominado ativo-objeto do derivativo.
De um modo geral:
1) So instrumentos de troca de rentabilidade, como
swaps.
2) So instrumentos que negociam direitos, como
opes.
3) So instrumentos de compra ou venda futura,
como termo e futuro.

Opes

- Uma opo um contrato que d a seu titular


o direito de comprar e vender um ativo a um preo
pr-fixado em certa data ou antes disso.
- Opes so um tipo especial de contrato
financeiro, pois do ao comprador o direito, mas no
a obrigao, de fazer algo. O comprador usa a
opo somente se interessante faz-lo; em caso
contrrio, a opo pode ser jogada fora.

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Opes
- H um vocabulrio especial associado a
opes. Estas so algumas definies importantes:

1) Exerccio da opo: ato de compra ou venda do


ativo-objeto por meio do contrato de opo;

2) Preo de exerccio ou strike: preo fixado no


contrato da opo, ao qual o titular pode comprar ou
vender o ativo-objeto;

3) Lanador: aquele que vende uma opo (recebe


o prmio), assumindo assim a obrigao de vender
ou comprar o ativo-objeto at uma determinada data
pelo preo pr-estabelecido;
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Opes
4) Titular: quem compra a opo (paga o prmio),
assumindo assim os direitos a ela vinculados,
podendo escolher se quer ou no exerc-la;

5) Prmio: preo pelo qual uma opo pode ser


comprada ou vendida. O prmio pago pelo titular e
recebido pelo lanador da opo, seja ela de compra
ou de venda.

6) Data de vencimento ou data de exerccio: data a


partir da qual a opo no existe mais, ou expira;
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Opes
7) Opo americana: pode ser exercida a qualquer
momento, at a data de exerccio;

8) Opo europia: difere de uma opo americana


no sentido de que s pode ser exercida na data de
vencimento;

9) Tempo para o vencimento: perodo at o


vencimento das opes;

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Opes de Compra
- O tipo mais comum de opo uma opo de
compra (call). Uma opo de compra d a seu
titular o direito de adquirir um ativo a um preo
prefixado durante certo perodo. No h restries
ao tipo de ativo, mas os mais comumente
negociados em bolsa so opes de aes e ttulos
de renda fixa. Geralmente, os ativos envolvidos so
aes ordinrias.

Valor de uma opo de compra no vencimento


- O valor de uma opo de compra de aes na
data de vencimento depende do preo da ao-
objeto na data de vencimento.
- Seja ST o preo de mercado da ao-objeto
na data de vencimento, T. Evidentemente, este no
conhecido antes do vencimento. Suponhamos que
dada opo de compra possa ser exercida daqui a
um ano ao preo de exerccio de R$ 50. Se o valor
da ao ordinria no vencimento, ST, for maior do
que o preo de exerccio de R$ 50, a opo valer a
diferena, ST - R$ 50.

Valor de uma opo de compra no vencimento


Exemplo
- Suponha que dada opo de compra possa ser
exercida daqui a um ano ao preo de exerccio de
R$ 50. Suponha, tambm, que na data de
vencimento dessa opo o preo da ao-objeto
seja R$ 60. O titular da opo de compra tem o
direito de comprar a ao do vendedor da opo por
R$ 50. Como a ao est sendo negociada no
mercado a R$ 60, o titular da opo exercer a
opo, ou seja, comprar a ao por R$ 50. Se
desejar, poder vender a ao a seguir, por R$ 60,
embolsando a diferena de R$ 10 (=R$ 60 R$ 50).

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Valor de uma opo de compra no vencimento


Exemplo (continuao)
- Evidentemente, tambm possvel que o
valor da ao seja inferior ao preo de exerccio. Se
ST < R$ 50, a opo de compra estar fora do
dinheiro. O titular no a exercer nesse caso. Por
exemplo, se o preo da ao na data de vencimento
fosse R$ 40, nenhum investidor racional exerceria a
opo. Por que pagar R$ 50 por aes que s valem
R$ 40? Como o titular da opo de compra, ele pode
abandonar a opo. Em consequncia, se ST < R$
50 na data de vencimento, o valor da opo de
compra ser igual a 0.

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Valor de uma opo de compra no vencimento


Exemplo (continuao)
- O resultado com uma opo de compra no
vencimento :
Resultado na data de
vencimento
Se ST R$ 50 Se ST > R$ 50
Valor da opo de compra 0 ST R$ 50

- A figura seguinte representa o valor da opo


de compra na data de vencimento em funo do
valor da ao.

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Valor de uma opo de compra no vencimento


Exemplo (continuao)

Valor de uma opo


de compra (C) na data do
vencimento (R$)

Se ST > R$ 50, ento o valor da opo de


50 compra ST - R$ 50. Se ST R$ 50, a
opo de compra vale 0.

0 Valor da ao-objeto (ST)


na data de vencimento (R$)
50

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Valor de uma opo de compra no vencimento


Nota) A opo de compra nunca pode ter valor
negativo. Trata-se de um instrumento com
responsabilidade limitada, o que significa que tudo o
que o titular pode perder o valor inicial pago por
ele.

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Opes de Venda
- Uma opo de venda (put) d a seu
comprador o direito de vender a ao a um preo
prefixado.

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Valor de uma opo de venda no vencimento


Exemplo (continuao)
- O resultado com uma opo de venda no
vencimento :
Resultado na data de
vencimento
Se ST < R$ 50 Se ST R$ 50
Valor da opo de venda R$ 50 - ST 0

- A figura seguinte representa o valor da opo


de venda em funo de todos os valores possveis
da ao-objeto. A opo de compra possui valor
sempre que o preo da ao est acima do preo de
exerccio, e a opo de venda possui valor quando o
preo da ao est abaixo do preo de exerccio.
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Valor de uma opo de venda no vencimento


Exemplo (continuao)

Valor de uma opo


de venda (P) na data do
vencimento (R$)

Se ST R$ 50, ento o valor da opo de


50 venda igual a zero. Se ST < R$ 50, a
opo de venda vale R$ 50 - ST.

0 Valor da ao-objeto (ST)


na data de vencimento (R$)
50

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Venda de Opes de Compra


- Um investidor que vende (ou lana) uma opo de
compra de aes ordinrias promete entregar aes
caso assim seja obrigado pelo titular da opo. Note que
o vendedor obrigado a faz-lo. O vendedor de uma
opo de compra recebe um pagamento do titular (ou
comprador) no momento em que a opo adquirida.
Se, na data de vencimento, o preo da ao ordinria
estiver abaixo do preo de exerccio, a opo de compra
no ser exercida e o passivo do vendedor ser nulo.
- Se, na data de vencimento, o preo da ao for
superior ao preo de exerccio, o titular exercer sua
opo de compra e o vendedor precisar entregar aes
ao titular, em troca do preo de exerccio. O vendedor
perder a diferena entre o preo da ao e o preo de
exerccio.
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Venda de Opes de compra


Exemplo (continuao)

Valor da posio do
vendedor da opo de
compra na data de
vencimento (R$)

Preo da ao (ST)
0 na data de vencimento (R$)
50

OO vendedor
vendedor de de uma
uma opo de compra nada
nada perde
perde quando
quando oo
preo
preo da
da ao,
ao, nana data do vencimento, inferior
inferior aa R$
R$ 50.
50.
Entretanto,
Entretanto, oo vendedor
vendedor perde
perde R$ 1 para cada real
real pelo
pelo qual
qual aa
ao
aoest
estcotada
cotadaacima
acimade
deR$
R$50.
50.

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Venda de Opes de Venda


- Ao contrrio, um investidor que vende uma
opo de venda de aes concorda em comprar
aes caso o titular da opo de venda assim o
determine. O vendedor perde, nesta operao,
quando o preo da ao cai abaixo do preo de
exerccio, e o titular vende as aes ao vendedor da
opo.

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Venda de Opes de venda


Exemplo (continuao)

Valor da posio do
vendedor na data de
vencimento (R$)

Preo da ao (ST)
0 na data de vencimento (R$)
50

OO vendedor
vendedor dede uma
uma opo de venda nada
nada perde
perde quando
quando oo
preo
preo da
da ao,
ao, na
na data de vencimento, superior
superior aa R$
R$ 50.
50.
Entretanto,
Entretanto, perde
perde umum dlar
dlar para cada dlar
dlar pelo
pelo qual
qual aa
cotao
cotaoda
daao
aofica
ficaabaixo
abaixode
deR$
R$50.
50.

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Opes
Nota) No Brasil as opes de compra so do estilo
Americano e as opes de venda so do estilo
Europeu.

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Avaliao de Opes
- Anteriormente, determinamos os valores de opes
na data de vencimento. Agora desejamos determinar o
valor de opes quando so compradas bem antes da data
de vencimento.

Limites ao valor de uma opo de compra


Consideremos o caso de uma opo de compra que
est dentro do dinheiro antes de sua data de vencimento.
Por exemplo, imaginemos que o preo da ao seja igual a
R$ 60 e que o preo de exerccio seja R$ 50. Neste caso, a
opo no pode ser negociada por menos de R$ 10. Para
perceb-lo, observe a seguinte estratgia simples, caso a
opo seja negociada, digamos, a R$ 9.
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Avaliao de Opes
Limites ao valor de uma opo de compra
(continuao)
Data Transao
Hoje (1) Comprar a opo de compra -R$ 9
Hoje (2) Exercer a opo de compra, ou -R$ 50
seja, comprar a ao-objeto ao
preo de exerccio
Hoje (3) Vender a ao ao preo corrente de +R$ 60
mercado
Lucro com
arbitragem +R$ 1
Nota) O tipo de lucro descrito nesta transao um lucro com
arbitragem. Os lucros com arbitragem provm de transaes
que no envolvem risco ou custo e no podem ocorrer em
mercados financeiros que funcionem normalmente e bem. O
excesso de demanda por essas opes rapidamente foraria
para cima, para pelo menos R$ 10 (R$ 60 R$ 50).
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Avaliao de Opes
Limites ao valor de uma opo de compra
(continuao)
- Evidentemente, o preo da opo tender a ser superior
a R$ 10. Os investidores pagaro mais do que R$ 10 em vista
da possibilidade de que a ao se eleve acima de R$ 60 antes
da data de vencimento.
- Na realidade, C S VP(K) . Suponham 2 carteiras: Na
primeira, A, tenho uma opo de compra, na segunda, B, o ativo-
objeto e dinheiro. Notem que A B, sempre.
Carteiras Sfinal < K Sfinal K
A (+C) 0 Sfinal - K
B (+S0 VP(K)) Sfinal - K Sfinal - K

Relao entre as Carteiras A>B A=B

- Por deduo: P VP(K) - S.


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Avaliao de Opes
Fatores determinantes dos valores de opes de compra
- Os fatores que determinam o valor de uma opo de
compra podem ser classificados em dois conjuntos. O primeiro
conjunto contm as caractersticas do contrato de opo. As
duas caractersticas contratuais bsicas so o preo de exerccio
e a data de vencimento. O segundo conjunto de caractersticas
que afetam o preo da opo de compra envolvem a ao e o
mercado.
Preo de exerccio. Deve ser evidente que, outros
fatores mantidos constantes, quanto mais alto for o preo de
exerccio, menor ser o valor de uma opo de compra.
Entretanto, o valor de uma opo de compra no pode ser
negativo, por mais alto que seja o preo de exerccio. Alm
disso, desde que haja alguma possibilidade de que o preo do
ativo-objeto supere o preo de exerccio antes da data de
vencimento, a opo ter algum valor. 25

Avaliao de Opes
Fatores determinantes dos valores de opes de compra
(continuao)
Preo da ao. Outros fatores mantidos constantes (inclusive o
preo de exerccio), quanto mais alto for o preo da ao, mais
valiosa ser a opo de compra.
Taxa de juros. Representam um custo de oportunidade de se
adquirir um ativo. Maior o custo do dinheiro, mais atrativo
adquirir a opo ao invs do ativo-objeto.

Outra forma: maior a taxa de juros, maior o valor esperado do


ativo-objeto no vencimento.

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Avaliao de Opes
Fatores determinantes dos valores de opes de compra
(continuao)
Volatilidade do ativo-objeto. Quanto maior for a variabilidade
do ativo-objeto, mais valiosa ser a opo de compra.
Consideremos o seguinte exemplo: suponhamos que, pouco
antes do vencimento da opo de compra, o preo da ao seja
igual a R$ 100, com probabilidade igual a 0,5, ou R$ 80 com a
mesma probabilidade. Qual ser o valor de uma opo de
compra com preo de exerccio de R$ 110? Como o seu preo
mdio estar abaixo do preo de exerccio, esta opo no ter
valor algum independentemente do que acontea com o preo
da ao. Agora, suponhamos que a ao mais voltil: tem 0,5
de probabilidade de valer R$ 60 e 0,5 de probabilidade de valer
R$ 120. O valor esperado da ao permaneceu o mesmo: (1/2 x
R$ 80) + (1/2 x R$ 100) = R$ 90 = (1/2 x R$ 60) + (1/2 x R$ 120)
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Avaliao de Opes
Fatores determinantes dos valores de opes de compra
(continuao)
Volatilidade do ativo-objeto (continuao). Note que a opo
de compra agora possui valor, porque h 50% de probabilidade
de que o preo da ao seja igual a R$ 120, ou R$ 10 acima do
preo de exerccio de R$ 110.

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Avaliao de Opes
Fatores determinantes dos valores de opes de compra
(continuao)
Data de vencimento. O valor de uma opo de compra
maior com o prazo, pois maior a probabilidade do preo do ativo-
objeto valer mais.
O valor da opo de venda maior com o prazo, pois maior a
probabilidade do preo do ativo-objeto valer menos. Porm,
como a opo europia vale VP(K) S, ela tambm sofre um
efeito negativo.

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Avaliao de Opes
Fatores determinantes dos valores de opes de venda
- A tabela abaixo resume a influncia dos cinco fatores sobre
os preos tanto de opes de compra americana e europia quanto
de opes americanas de venda.
Opo de Opo de
Compra Venda
Valor do ativo-objeto + -
(preo da ao)
Preo de exerccio - +
Volatilidade da ao + +
Taxa de juros + -
Prazo at o exerccio da opo + +

Nota) Os resultados acima do tempo at o vencimento no vlido no


caso de uma opo de venda europia. O efeito da volatilidade anulado
pela reduo do preo de exerccio.
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Exerccio 1: Petrobras Biocombustvel (2010) (Cesgranrio)


Uma opo de compra de um determinado ativo A,
adquirida no mercado por R$ 10,00, d a seu titular o
direito de comprar uma unidade de A por R$ 100,00 at
15/07/2010. A esse respeito, possvel afirmar que
(A) se trata de uma opo de compra do tipo europeu.
(B) o preo de exerccio dessa opo de compra de
R$ 10,00.
(C) o valor do prmio dessa opo, no mercado,
aumenta se o preo de A aumentar.
(D) o prmio da opo de venda de A, no mercado, com
os mesmos preo e data de exerccio, maior que R$
10,00.
(E) a volatilidade do preo de A, no mercado, elevada.
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Exerccio 2: EPE (2007) (Economia de Energia Jr)(Cesgranrio)


O prmio ou preo de mercado de uma opo de
venda de um certo ativo:
(A) aumenta quando diminui o prazo de exerccio da
opo.
(B) aumenta quando aumenta o preo de exerccio da
opo.
(C) aumenta se o preo do ativo tambm aumentar.
(D) fixado pelo rgo regulador do mercado
financeiro.
(E) uma comisso de 10% do preo de exerccio da
opo.

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Exerccio 3: BNDES (2007) (Economia)(Cesgranrio)


O prmio ou preo de mercado de uma opo de
venda de certo ativo
(A) igual a 10% de seu preo de exerccio.
(B) aumenta se o prazo para exerccio aumentar.
(C) aumenta se o preo de mercado do ativo aumentar.
(D) diminui se o preo de exerccio aumentar.
(E) no influenciado pela volatilidade do preo do
ativo.

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Exerccio 4: Petrobras (2008) (Economista Jr)(Cesgranrio)


Considere as sries de opes de compra de um
determinado ativo, com exerccios at certas datas
futuras. Os preos de mercado destas opes
(A) so maiores no caso das opes de menor prazo
para exerccio.
(B) so menores para as opes de menor preo de
exerccio.
(C) so sempre 5% maiores que o preo de exerccio.
(D) aumentam se, no mercado vista, aumentar o
preo do ativo a que se referenciam.
(E) aumentam quando diminui a taxa de cmbio na
economia.
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Exerccio 5: BNDES (2008) (Engenharia)(Cesgranrio)


5) Uma opo de venda da ao de uma empresa X
(A) aumenta de preo no mercado, se a ao de X
diminuir de preo.
(B) tem um preo igual ao dobro do preo da ao de
X.
(C) s pode ser exercida aps a data de exerccio
designada na prpria opo.
(D) equivale venda de duas aes da empresa X.
(E) no pode ser negociada por preo superior ao da
ao de X.

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Exerccio 6: Petrobras Distribuidora (2008) (Economia)(Cesgranrio)

O preo de mercado da opo de compra de


determinado ativo, com o preo de exerccio de R$
100,00 e o prazo para o exerccio at 15 de novembro
de 2008,
(A) necessariamente menor que R$ 100,00.
(B) sempre igual a 10% do preo de exerccio.
(C) maior que o preo da opo de venda do mesmo
ativo, com os mesmos preos e data de exerccio.
(D) varia com a volatilidade do preo do ativo no
mercado vista.
(E) diminui se o preo do ativo aumentar, no mercado
vista. 36

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Exerccio 7: Soc. Fluminense de Energia (2009) (Economista)(Cesgranrio)

Uma pessoa que compra uma opo de venda


de um determinado bem
(A) vai exerc-la, se o preo do bem no mercado se
mantiver acima do preo de exerccio, at o
vencimento.
(B) comprou um seguro contra uma alta excessiva do
preo do bem no mercado.
(C) deve exercer a opo, se o preo do bem no
mercado cair abaixo do preo de exerccio.
(D) deve tambm comprar uma opo de compra para
limitar seu risco.
(E) paga um prmio pela opo bem maior que o seu
preo de exerccio.
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Exerccio 8: BNDES (2009) (Economia)(Cesgranrio)


Um determinado ativo A est sendo negociado a
R$100,00 no mercado, e a opo de compra de A, com
preo de exerccio de R$ 60,00 e prazo de exerccio
at 15/01/2010, est sendo negociada ao preo p.
Suponha que o mercado seja bem organizado, no
havendo oportunidades de arbitragem. Neste caso, o
valor de p
(A) maior ou igual a R$ 40,00.
(B) menor que R$ 60,00.
(C) exatamente R$ 35,00.
(D) aproximadamente 60% do preo do ativo A.
(E) o dobro do valor do preo de exerccio.
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Exerccio 9: BNDES (2009) (Administrao)(Cesgranrio)


Um investidor comprou, no mercado, por R$22,00, uma
opo de venda do ativo X, com preo de exerccio de
R$120,00, e prazo de exerccio at 15/01/2010. No
momento da compra da opo, X estava sendo negociado,
no mesmo mercado, ao preo de R$100,00. Aps uma
semana, a cotao de X caiu para R$70,00, e, ento, o
investidor vendeu sua opo. Supondo que o mercado em
questo fosse bem organizado, sem oportunidades para
arbitragem, este investidor
(A) ganhou mais que 100% sobre o que aplicou na opo.
(B) ganhou 30% sobre o que aplicou na opo.
(C) perdeu 30% do que aplicou na opo.
(D) vendeu a opo por R$22,00, pois no a exerceu.
(E) vendeu a opo pelo seu preo de exerccio, R$120,00.
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Exerccio 10: BACEN (2010) (Cesgranrio)

Um investidor comprou por R$ 22,00 uma opo de


venda de certo ativo A, opo tipo americana, num
mercado bem organizado, com oportunidades
desprezveis de arbitragem, sendo o preo de exerccio
R$ 100,00. Desconsiderando as despesas com a
operao, como corretagens, emolumentos, juros
sobre o capital empregado, etc, no momento da
compra da ao, no mesmo mercado, o ativo A estava
sendo negociado a
(A) R$ 22,00. (B) R$ 44,00, no mximo.
(C) menos que R$ 66,00. (D) menos que R$ 78,00.
(E) R$ 78,00 ou mais.

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Exerccio 11: Petrobras (Economista Jr) (2010) (Cesgranrio)

Um investidor comprou por R$ 20,00 uma opo de


compra de uma determinada ao, com preo de
exerccio de R$ 100,00 e prazo de exerccio at 17 de
maio de 2010. Simultaneamente ele vendeu por P uma
opo de compra da mesma ao, com preo de
exerccio de R$ 120,00 e mesma data limite para
exerccio. Conclui-se que
(A) P > R$ 100,00
(B) P > R$ 20,00
(C) P < R$ 20,00
(D) R$ 20,00 < P < R$ 100,00
(E) R$ 100,00 < P < R$ 120,00
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Exerccio 12: BNDES(ENG) (2011) (Cesgranrio)


O prmio de uma opo de compra de um ativo
negociado no mercado, a qual pode ser exercida a
certo preo e at uma certa data futura,
(A) igual ao prmio da opo de venda do mesmo
ativo, com mesmos preo e data de exerccio.
(B) menor que o prmio da opo de compra, de
mesma data de exerccio mas preo de exerccio
maior.
(C) sempre maior que o preo do ativo a que se
refere a opo.
(D) aumenta com o tempo, medida que a data de
exerccio se aproxima.
(E) aumenta se o preo do ativo a que se refere
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aumentar no mercado.

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Gabarito

1) C; 2) B; 3) B; 4) D; 5) A; 6) D; 7) C; 8) A; 9) A; 10) E;
11) C; 12)E.

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Project Finance

DSc Claudio Barbedo

Definio
o project finance consiste em uma modalidade
especfica de financiamento de projeto, dentre
uma ampla gama de alternativas disponveis, tais
como a utilizao de recursos prprios,
emprstimos corporativos diretos, emisso de
ttulos com garantias corporativas ou
instrumentos mais elaborados como
securitizao de recebveis.
Finnerty (1999) define o project finance como
captao de recursos para financiar um projeto
de investimento de capital economicamente
separvel, razo de ser das SPE (Sociedade de
Propsito Especfico ou SPC Special Propose
Agreement). FINNERTY, J. D. Project Finance. RJ, Qualitymark, 1999.

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Definio do BNDES
Colaborao financeira direta, indireta no automtica
ou mista, estruturada de maneira que o retorno advm
do fluxo de caixa do futuro empreendimento, realizada
em operao de crdito que possua, cumulativamente,
as seguintes caractersticas:
A beneficiria seja uma Sociedade de Aes com o
propsito especfico de implementar o projeto financiado
e constituda para segregar os fluxos de caixa, patrimnio
e riscos do projeto.
Os fluxos de caixa esperados do projeto sejam suficientes
para saldar os financiamentos.
As receitas futuras do projeto sejam vinculadas, ou
cedidas, em favor dos financiadores.

Uma das caractersticas que distingue o project finance


das demais modalidades de financiamento a
concesso de crdito a uma entidade jurdica
segregada.
A CPM - Companhia Petrolfera Marlin um exemplo
em que a entidade serviu exclusivamente para a
captao de recursos.
O que importa a capacidade de gerao de resultados
do projeto, exigindo-se a criao de uma nova empresa
para separar os resultados obtidos. Os credores vem o
fluxo de caixa e/ou ativos do projeto como fonte
primria de receita para atender ao servio da dvida
(juros e principal). Os prazos de vencimento da dvida e
dos ttulos patrimoniais so, geralmente, estabelecidos
de acordo com as caractersticas do fluxo de caixa do
projeto.

Project Finance
Um dos principais objetivos do project finance
financiar projetos viveis economicamente,
mesmo estando sediados em pases que possuem
uma classificao de risco (rating) na faixa de
investimento especulativo, como o caso do
Brasil.
Este exemplo pode ser extrapolado para o
ambiente microeconmico, haja vista que alguns
projetos possuem uma classificao de risco
melhor do que a de empresas, possivelmente,
refletindo em custos de financiamento menores.

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desejvel que os projetos a serem financiados na modalidade project


finance tenham as seguintes caractersticas, que coincidem com as dos
setores de infraestrutura:

i. Existncia de uma sociedade de propsito especfico, ou seja, um


investimento econmico separado;
ii. Porte elevado de investimento, exigindo um alto grau de
alavancagem por parte dos acionistas, caso fosse financiado atravs
de financiamento corporativo;
iii. Previsibilidade sobre o fluxo de caixa e a taxa de retorno, como
no caso dos setores com caractersticas de monoplio natural,
reduzindo assim o risco mercadolgico do servio ou produto
ofertado;
iv. Segregao e alocao de riscos entre os participantes; e
v. Possibilidade de os credores (e/ou interessados) poderem tomar
medidas efetivas para trazerem a si a execuo ou operao do
projeto em caso de necessidade.

Garantias
non recourse - caracteriza-se pelo pagamento
baseado unicamente nos recursos gerados pelo
empreendimento.
limited recourse - os credores contam com um
mix de garantias formado pelos recursos gerados
pelo projeto, e por outras garantias pessoais e
reais convencionais, cedidas pelos acionistas
(penhor, hipoteca e fiana). + usada
full recourse - cobrem totalmente as obrigaes
do tomador de recursos, independentemente de
o empreendimento gerar recursos suficientes. S
Brasil

Estrutura do Project Finance

Trustee o agente responsvel pela administrao do fluxo de caixa, realizao de


pagamentos e o controle sob o recebimento de receitas do projeto.

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Garantias
A garantia, na grande maioria dos casos, fica
direcionada aos recebveis do projeto, atravs
da securitizao ou no desses crditos.
Securitizao a operao em que o valor
mobilirio emitido, de alguma forma, est
lastreado ou vinculado a um direito de
crdito, tambm denominado direito
creditrio ou simplesmente recebvel.

Covenants
Mais usado quando a anlise de crdito centrada no fluxo de caixa
e sem garantias reais (ou quase).
So garantias de performances que substituem as garantias usuais
(carta de fiana, hipoteca, aval, carta de crdito etc.).
O covenant constitui um compromisso ou promessa em qualquer
contrato formal de dvida, reconhecido em lei, protegendo os
interesses do credor e estabelecendo que determinados atos no
devem ou devem cumprir-se.
Podem ser compromissos restritivos (restrictive ou negative
covenants) que so limitaes liberdade de gesto dos
administradores da devedora, obrigando-os a no praticar certos
atos; ou obrigaes de proteo (protective covenants), como
exigncias relativas observncia de certas prticas de gesto,
consideradas indispensveis eficiente administrao da empresa.

Covenants
Covenant adotado pelo BNDES: O ndice de Cobertura do
Servio da Dvida [(Ebitda impostos +/- D capital de giro)
/(amortizao de principal + juros)] projetado para cada ano
da fase operacional do projeto dever ser de, no mnimo, 1,3.
Outros exemplos: Manter durante a vigncia do contrato, e
at o seu vencimento final, os seguintes ndices mnimos:
ndice de capitalizao: patrimnio lquido dividido pelo passivo total,
igual ou superior a 0,X (xis dcimos);
ndice de liquidez corrente: ativo circulante dividido pelo passivo
circulante, igual ou superior a 0,X (xis dcimos); e
Apresentar semestralmente, ao credor, balancete ou balano auditado
por empresa cadastrada na Comisso de Valores Mobilirios (CVM).

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Estruturas
Classificadas de acordo com a finalidade:
Build and Transfer (BT) = o proponente financia e
constri o empreendimento que, uma vez terminado,
transferido.
Build, Lease and Transfer (BLT) = Aps a sua concluso,
o empreendimento locado e entregue ao governo.
Build, Operate and Transfer (BOT) = O empreendedor
constri, opera e transfere o bem/projeto ao poder
concedente aps determinado perodo. Normalmente,
esse perodo suficiente para que os investimentos
prprios e de terceiros sejam recuperados.

Riscos

Riscos Mitigveis
Riscos Operacionais = Compra ou venda antecipada,
seguro, backup, etc..
Riscos polticos = mitigados por meio da cobertura de
uma aplice de seguro Ex: seguros de risco poltico
(PRI Political Risk Insurance).
Riscos Financeiros = riscos mitigados por meio de
instrumentos derivativos (swaps).

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Financiamento Corporativo e o Project Finance


Organiza Fluxos de caixa de diferentes ativos e negcios se Ativos e fluxos de caixa relacionados ao
o misturam. projeto so segregados das demais
atividades do acionista.
Controle O controle reside principalmente na gerncia; A gerncia permanece no controle, mas
e O conselho administrativo monitora o fica sujeita a um maior monitoramento
Monitora desempenho da corporao em nome dos do que numa corporao tpica;
mento acionistas;
Flexibili- O financiamento pode ser rapidamente Envolvem maior volume de informaes,
dade estruturado; contratos e custos de transao;
Financei- Recursos gerados internamente podem ser Arranjos financeiros so altamente
ra usados para financiar outros projetos. estruturados e grandes consumidores
de tempo;
Custo de Investidores de capital esto expostos aos agency Os agency costs do fluxo de caixa
Agencia- costs do fluxo de caixa lquido; lquido so reduzidos;
mento Os agency costs so mais elevados do que para Os incentivos gerncia podem ser
o project finance. atrelados ao desempenho do projeto;
Insolvn- Os credores tm o benefcio de toda a carteira de O projeto pode ser isolado da possvel
cia ativos do acionista. insolvncia do acionista.
As chances de os credores recuperarem
seu principal so mais limitadas; a
dvida geralmente no pagvel com
recursos de outros projetos no-
relacionados.

PLANO DE FINANCIAMENTO
a) assegurar a disponibilidade de recursos financeiros
suficientes concluso do projeto;
b) assegurar os recursos necessrios ao menor custo possvel;
c) minimizar a exposio de crdito dos patrocinadores ao
projeto;
d) estabelecer uma poltica de dividendos que maximize a
taxa de retorno sobre o capital dos patrocinadores do
projeto, sujeita s limitaes impostas por credores e ao
fluxo de caixa gerado pelo projeto;
e) maximizar o valor dos benefcios fiscais decorrentes da
propriedade aos quais o projeto dar margem;
f) alcanar um tratamento regulamentrio o mais benfico
possvel.

(BNDES 2002 - ECO) Assinale a afirmao incorreta:


a) O Project Finance pode ser definido como captao de recursos para financiar
um projeto de investimento economicamente separvel, cujo Fluxo de Caixa
visto pelos provedores de recursos como fonte primria, tanto para pagar os
juros sobre o capital de emprstimo quanto para fornecer o retorno adequado
sobre o capital de risco investido no mesmo
b) O Project Finance inadequado para investimentos em instalaes de gerao
de energia eltrica, tendo em vista que as significativas economias de escala
decorrentes do empreendimento dificultam o compartilhamento do risco
entre as partes envolvidas
c) No financiamento tradicional, os credores de uma empresa contam com o total
da carteira de ativos dela para gerao de fluxo de caixa para o pagamento dos
encargos da dvida, enquanto que, no Project Finance os direitos de regresso
ficam normalmente limitados aos ativos do projeto
d) O Project Finance pode ser estruturado de tal forma que a dvida a ele
corresponde no constitua freqentemente uma obrigao direta, classificada
no passivo exigvel de seus patrocinadores, fato que preserva a capacidade de
endividamento dos mesmos
e) Um dos casos em que o Project Finance especialmente benfico para a
empresa patrocinadora ocorre quando o produto a ser fabricado tem uma
demanda to forte que os compradores estejam dispostos a aceitar contratos
de fornecimento de longo prazo.

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PPP
H um consenso do governo e dos entes
privados que os projetos de PPP sero
financiadas pela modelagem Project Finance.
O servio continua pblico, embora prestado pela
iniciativa privada;
O parceiro privado responsvel pela captao dos
recursos;
Os pagamentos esto condicionados a performance
dos servios prestados;
Ferrovias: Alto Itaqui, Anel de Curitiba,
Rodoanel SP, BR 101

PPP
Reformulou a figura do Trustee como agente
ativo do processo, no apenas um depositrio
fiducirio.
Previso dos financiadores serem indenizados
diretamente pelo Fundo Garantidor ou pela
sociedade especfica.
Arbitragem.
Step-in-rights

Step-in-rights
Possibilita aos financiadores do
projeto/concesso assumirem,
preferencialmente (com relao ao poder
concedente), a conduo da SPC caso ocorra
algum inadimplemento ou evento de
inadimplemento.

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Questo BNDES: explique caractersticas do PF:


A montagem de um PF envolve a criao de
uma SPE que passa a representar o projeto
como entidade.
Este procedimento garante maior
tranqilidade para o empreendedor e para o
prprio credor, pois no existe uma garantia
mais lquida do que os recebveis do projeto
para garantir o pagamento das prestaes do
financiamento.

Cesgranrio Finep - 2010


O Project Finance uma forma de estruturao financeira na qual
(A) os resultados financeiros recebveis do projeto que garantem
e remuneram os recursos fornecidos pelos investidores.
(B) os recursos obtidos dos financiadores do projeto tm origem
nos resultados de um projeto anterior.
(C) o financiamento do projeto da empresa ocorre usando apenas
recursos de terceiros.
(D) o caixa excedente da empresa proprietria do projeto usado
no financiamento do mesmo, sem recursos de terceiros.
(E) a empresa proprietria do projeto se endivida e oferece aos
financiadores suas garantias reais, obtendo os recursos para o
projeto.

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