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PROGRAMA DE TREINAMENTO
DE PROFESSORES
MERCADO DE
VALORES MOBILIRIOS
BRASILEIRO
Comisso de Valores Mobilirios
MERCADO DE
VALORES MOBILIRIOS
BRASILEIRO
3a edio
Rio de Janeiro
2014
3 edio
Data da ltima atualizao:
04/04/2014
ISBN 978-85-67896-00-7
1.Mercado de valores mobilirios. 2.Comisso de Valores Mobilirios.
I. Ttulo.
CDD 332.6322
2014 - Comisso de Valores Mobilirios
Este livro distribudo nos termos da licena Creative Commons Atribuio - Uso no comercial
- Vedada a criao de obras derivadas 3.0 Brasil. Qualquer utilizao no prevista nesta licena
deve ter prvia autorizao por escrito da Comisso de Valores Mobilirios.
Presidente
Leonardo Porcincula Gomes Pereira
Diretores
Ana Dolores Moura Carneiro de Novaes
Luciana Pires Dias
Roberto Tadeu Antunes Fernandes
Superintendente Geral
Alexandre Pinheiro dos Santos
Equipe Tcnica
Analistas da Coordenao de Educao Financeira
Jlio Csar Dahbar
Marcelo Gomes Garcia Lopes
Diagramao e Capa
Leticia Brazil
Agradecimento
Agradecemos a todos os colaboradores da Comisso de Valores Mobilirios CVM, da
Associao Brasileira das Companhias Abertas ABRASCA, da Associao Brasileira das
Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais ANBIMA, da ANCORD Associao
Nacional das Corretoras e Distribuidoras de Ttulos e Valores Mobilirios, Cmbio e
Mercadorias, da Associao dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de
Capitais APIMEC NACIONAL, da Cetip S.A. Mercados Organizados, do Instituto Brasileiro
de Governana Corporativa IBGC e do Instituto Brasileiro de Relaes com Investidores
IBRI, do Instituto Educacional BM&FBOVESPA, bem como aos professores do 11 Programa
TOP de Treinamento de Professores, realizado entre 28 de janeiro e 1 de fevereiro de 2013, que
colaboraram com valiosas sugestes para a reviso deste material.
Esta obra disponibilizada de acordo com os termos da licena Creative Commons Atribuio
- Uso no comercial - Vedada a criao de obras derivadas 3.0 Brasil (by-nc-nd)
Este livro foi elaborado com finalidade educacional. Sua redao procura apresentar
de forma didtica os conceitos relacionados aos temas aqui abordados. Os exemplos
utilizados e a meno a servios ou produtos financeiros no significam recomendao
de qualquer tipo de investimento.
As normas citadas neste livro esto sujeitas a mudanas. Recomenda-se que o leitor
procure sempre as verses mais atualizadas.
com grande prazer que apresento o livro sobre mercado de capitais, elaborado pelo
Comit Consultivo de Educao da Comisso de Valores Mobilirios CVM.
Na minha viso, a educao deve figurar como um dos principais pilares de qualquer
iniciativa que vise o desenvolvimento sustentvel e sadio do mercado de capitais.
fundamental que todos os participantes do mercado reguladores, autorregulado-
res, bolsas, corretoras, administradores de companhias abertas, auditores, para citar
apenas alguns compreendam adequadamente seus direitos e deveres. Essa compre-
enso, a meu ver, no pode ser adequadamente construda sem uma viso geral sobre
o que e como se organiza o nosso mercado de capitais.
Este livro foi desenvolvido com o propsito de servir como material de referncia
para um curso sobre mercado de capitais, com durao de um semestre em uma ins-
tituio de ensino superior. A obra tambm ser utilizada no Programa TOP, curso
promovido semestralmente e voltado para a atualizao de docentes que j lecionam
disciplinas sobre o mercado de capitais. O livro cobre diversas matrias afeitas ao
mercado de capitais, como, por exemplo, o Sistema Financeiro Nacional, os diferen-
tes valores mobilirios (incluindo captulos especficos para discutir os fundos de in-
vestimento e os derivativos), e as regras aplicveis s companhias abertas (incluindo
uma discusso sobre as melhores prticas de governana corporativa).
O livro vem para se somar a outras importantes iniciativas da CVM que visam ofe-
recer aos participantes do mercado instrumentos de educao. Dentre tais iniciati-
vas, destaco o Portal do Investidor (www.investidor.gov.br), as cartilhas e guias que
apresentam ao pblico investidor, de forma bastante didtica, alguns dos principais
participantes e produtos do mercado de capitais, e as diversas palestras que tem sido
feitas pela CVM.
Este livro foi fruto do trabalho do Comit Consultivo de Educao da CVM, insti-
tudo pela Deliberao CVM 498/06, e que congrega, alm da CVM, a Associao
Brasileira das Companhias Abertas ABRASCA, a Associao Brasileira das Enti-
dades dos Mercados Financeiro e de Capitais ANBIMA, a ANCORD - Associao
Nacional das Corretoras e Distribuidoras de Ttulos e Valores Mobilirios, Cmbio e
Mercadorias, a Associao dos Analistas e Profissionais de Investimento do Merca-
do de Capitais - APIMEC Nacional, a BM&FBOVESPA S.A. Bolsa de Valores, Mer-
cadorias & Futuros, Cetip S.A. Mercados Organizados e o Instituto Brasileiro de
Relaes com Investidores IBRI, e tambm contou com a participao do Instituto
Brasileiro de Governana Corporativa IBGC. Gostaria de parabenizar a todos os
envolvidos no processo de elaborao desse livro pelo trabalho realizado.
Por fim, acho importante destacar que este livro ficar disponvel na Internet e est
sendo licenciado em Creative Commons, sendo, portanto, autorizada a sua livre im-
presso, reproduo e utilizao, sem necessidade de prvia autorizao da CVM,
desde que sem carter comercial. Esperamos assim poder contribuir para a dissemi-
nao de conhecimento de mercado de capitais, medida salutar para a existncia de
um mercado justo e eficiente.
Boa leitura!
O livro, por essa razo, est estruturado em doze captulos que dialogam com o con-
tedo do Programa TOP. No captulo inicial apresentada uma viso mais ampla da
intermediao financeira e do papel dos mercados financeiros, seguida da estrutura
do Sistema Financeiro Nacional. So realizadas breves referncias a essas institui-
es, antecedendo uma exposio mais detalhada da Comisso de Valores Mobili-
rios. Essa introduo complementada pelo captulo seguinte, em que so tratados
os valores mobilirios segundo a Lei n 6.385/76, diploma legal que instituiu a CVM
e disciplinou esse mercado, sendo tambm apresentadas informaes sobre outros
tipos de investimento.
O Captulo 3 dedicado aos fundos de investimento, apresentando os principais con-
ceitos e caractersticas para, em seguida, detalhar as diferentes classes de fundos.
Algumas informaes de interesse do investidor, apesar de no serem matrias de
competncia da CVM, foram includas pela sua evidente utilidade, como orientaes
sobre assuntos tributrios.
O Captulo 4 trata das sociedades por aes que tenham valores mobilirios de sua
emisso admitidos negociao em mercado. Para abordar tema to amplo, que
poderia abranger diversos volumes de um livro, foram feitas algumas escolhas, de
modo a apresentar as principais estruturas e conceitos. Priorizou-se, assim, uma
abordagem dos direitos dos acionistas, da disciplina da divulgao de informaes,
da administrao da companhia, das assembleias e, alm disso, uma breve nota sobre
governana corporativa.
Esperamos que o livro possa colaborar com as discusses e os estudos sobre o mer-
cado de capitais entre professores universitrios e alunos, bem como contribuir para
disseminar o conhecimento sobre o Mercado de Valores Mobilirios Brasileiro para
o pblico em geral.
SUMRIO
1. SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL
2. VALORES MOBILIRIOS
3. FUNDOS DE INVESTIMENTO
4. COMPANHIAS
5. GOVERNANA CORPORATIVA
7. OFERTA PBLICA
8. BOLSA DE VALORES
O importante aqui destacar que as decises dos agentes econmicos (famlias, empre-
sas e governo) que compem esse sistema econmico moderno, embora individuais,
esto interligadas e impactam o todo. De um lado, as famlias oferecem os insumos
necessrios para a produo das empresas, como o trabalho, o capital e os imveis, em
troca dos rendimentos do salrio, juros, lucros e aluguis, o que em conjunto formam
a renda dessas famlias. Com essa renda, as famlias adquirem os produtos e servios
ofertados pelas empresas. O governo, por sua vez, recolhe impostos e taxas dessas fa-
mlias e empresas, e devolve para a sociedade em forma de projetos sociais ou servios
bsicos no ofertados pelas empresas. Esse fluxo est representado na figura 1.
No entanto, para que um agente deficitrio possa utilizar os recursos disponveis dos
agentes superavitrios para realizar suas decises de consumo ou investimento,
preciso que esse fluxo de recursos entre eles seja viabilizado. Isso porque, na maioria
dos casos, as necessidades de poupana e emprstimo individuais diferem em alguns
aspectos, como por exemplo, valor e prazo. Uma famlia pode querer aplicar R$
10.000,00 por um ano, enquanto outra queira apenas R$ 5.000,00 por seis meses, ou
uma empresa demande R$ 1.000.000,00 em investimentos para pagar em cinco anos.
Se cada poupador tivesse que encontrar um tomador de recursos com as mesmas
necessidades de volume e prazo, para a realizao de um emprstimo, seria muito
difcil a efetivao dos negcios.
Foi para suprir essa demanda do mercado que surgiram e desenvolveram-se institui-
es especializadas em intermediar essas operaes. Inicialmente, sua funo bsica
era pegar emprestado daqueles que poupam, pagando uma remunerao representada
pelos juros, e emprestar para os demais, naturalmente a uma taxa mais alta, ganhando
com a diferena. Essas instituies concentram a poupana e a distribuem aos tomado-
res de recursos, atendendo, ao mesmo tempo, as necessidades de volume financeiro e
prazo de cada um. Com o passar do tempo, essas instituies foram se especializando e
oferecendo outros servios, como veremos adiante. Da mesma forma desenvolveram-se
novos instrumentos, sistemas e produtos para organizar, controlar e desenvolver esse
mercado. Chamamos este sistema, como um todo, de Sistema Financeiro.
Figura 2
Mercado monetrio
As transferncias de recursos a curtssimo prazo, em geral com prazo de um dia,
como aquelas realizadas entre as prprias instituies financeiras ou entre elas e o
Banco Central, so realizadas no chamado mercado monetrio. Trata-se de um mer-
cado utilizado basicamente para controle da liquidez da economia, no qual o Banco
Central intervm para conduo da Poltica Monetria. Resumidamente, se o volume
de dinheiro estiver maior do que o desejado pela poltica governamental, o Banco
Central intervm vendendo ttulos e retirando moeda do mercado, reduzindo, assim,
liquidez da economia. Ao contrrio, caso observe que a quantidade de recursos est
inferior desejada, o Banco Central intervm comprando ttulos e injetando moeda
no mercado, restaurando a liquidez desejada.
Mercado de cmbio
o mercado em que so negociadas as trocas de moedas estrangeiras por moeda na-
cional. Participam desse mercado todos os agentes econmicos que realizam transaes
com o exterior, ou seja, tm recebimentos ou pagamentos a realizar em moeda estrangei-
ra. Esse mercado regulado e fiscalizado pelo Banco Central do Brasil, que dele tambm
participa para execuo de sua Poltica Cambial.
Mercado de crdito
o segmento do mercado financeiro em que as instituies financeiras captam recur-
sos dos agentes superavitrios e os emprestam s famlias ou empresas, sendo remune-
radas pela diferena entre seu custo de captao e o que cobram dos tomadores. Essa
diferena conhecida como spread. Assim, as instituies financeiras nesse mercado
tm como atividade principal a intermediao financeira propriamente dita.
O estudo dessas caractersticas que permite que os mercados financeiros sejam classifi-
cados em diferentes segmentos, embora possa haver diferentes classificaes, dependen-
do da natureza do que se est estudando. possvel, por exemplo, classificar os mercados
financeiros quanto ao prazo da operao, quanto aos ativos e produtos financeiros utili-
zados ou quanto finalidade da aplicao.
RGOS ENTIDADES
OPERADORES
NORMATIVOS SUPERVISORAS
Resseguradores
CONSELHO NACIONAL Superintendn-
Sociedades Seguradoras
DE SEGUROS PRI- cia de Seguros
VADOS Privados
Sociedades de Capitalizao
(CNSP) (SUSEP)
Superintendn-
CONSELHO NACIONAL
cia Nacional de
DE PREVIDNCIA Entidades fechadas de previdncia complementar (fundos
Previdncia Com-
COMPLEMENTAR de penso)
plementar
(CNPC )
(PREVIC)
o rgo deliberativo mximo do Sistema Financeiro Nacional. Foi criado pela Lei
4595/64, conhecida como a Lei da Reforma Bancria, em substituio extinta Su-
perintendncia da Moeda e do crdito, em uma dcada em que o sistema financeiro
passou por profundas mudanas estruturais e regulamentares.
Desde a edio da Lei 10.190/01, o CNSP composto por seis membros: Ministro de Es-
tado da Fazenda ou seu representante (Presidente), Superintendente da SUSEP (Vice-
Presidente) e representantes do Ministrio da Justia, Banco Central do Brasil, Mi-
nistrio da Previdncia e Assistncia Social e da Comisso de Valores Mobilirios.
Entidades Supervisoras
uma autarquia federal que tem como principal misso institucional assegurar a
estabilidade do poder de compra da moeda nacional e um sistema financeiro slido
e eficiente.
A CVM foi criada em 07 de dezembro de 1976 pela Lei 6.385, com a finalidade de
disciplinar, fiscalizar e desenvolver o mercado de valores mobilirios no Brasil. Con-
siderando que o objeto de estudo deste livro o mercado de capitais e que a CVM
a autarquia federal por ele responsvel, mais a frente h uma seo especfica para
tratar do assunto.
A Susep foi criada em 1966 pelo Decreto-Lei 73/66, que tambm instituiu o Sistema
Nacional de Seguros Privados, como rgo responsvel pelo controle e fiscalizao
.. Zelar pela defesa dos interesses dos consumidores dos mercados supervi-
sionados;
Banco do Brasil
O Banco do Brasil o mais antigo banco comercial do Brasil e foi criado em 12 de
outubro de 1808 pelo prncipe regente Dom Joo VI. uma sociedade de economia
mista de capital pblico e privado. tambm uma empresa aberta que possui aes
cotadas na Bolsa de Valores de So Paulo (BM&FBOVESPA). O Banco do Brasil opera
como agente financeiro do Governo Federal e o principal executor das polticas de
crdito rural e industrial.
Alm das atividades comuns de um banco comercial, a CEF tambm atende aos tra-
balhadores formais, por meio do pagamento do FGTS, PIS e seguro-desemprego, e
aos beneficirios de programas sociais e apostadores das loterias.
Bancos Comerciais
Os Bancos Comerciais so as instituies financeiras mais tradicionais, que operam
uma rede de agncias, captam depsitos vista, de livre movimentao, depsitos a
prazo e disponibilizam recursos para financiar, a curto e mdio prazo, as pessoas f-
sicas e as empresas. Podem ser instituies pblicas ou privadas. Devem ser constitu-
dos sob a forma de sociedade annima (sociedade por aes) e na sua denominao
social deve constar a expresso Banco (Resoluo CMN 2.099/94).
Cooperativas de Crdito
As sociedades cooperativas so uma forma societria, conforme previsto na Lei
5.764/71, em que as pessoas que dela participam comprometem-se a contribuir com
bens ou servios para o exerccio de uma atividade econmica, de proveito comum,
sem objetivo de lucro. As cooperativas de crdito, portanto, exploram servios finan-
ceiros a elas permitidos. Dividem-se em: singulares, que prestam servios financeiros
de captao e de crdito apenas aos respectivos associados, podendo receber repasses
de outras instituies financeiras e realizar aplicaes no mercado financeiro; cen-
trais de cooperativas ou federaes de cooperativas, que prestam servios s singula-
res filiadas, e so tambm responsveis auxiliares por sua superviso; e confederaes
de cooperativas centrais, que prestam servios a centrais e suas filiadas. As coopera-
tivas de crdito equiparam-se a uma instituio financeira e, portanto esto sujeitas
legislao e s normas gerais aplicveis ao sistema financeiro, como tambm Lei
Agncias de Fomento
Agncias de fomento so instituies criadas por Unidade da Federao que tm
como objeto social financiar capital fixo e de giro associado a projetos na Unidade da
Federao onde tenham sede. So constitudas sob a forma de sociedade por aes de
capital fechado com controle acionrio da Unidade da Federao que a instituiu. A
constituio e o funcionamento das agncias de fomento dependem de autorizao
do Banco Central do Brasil, sendo que cada Unidade s pode constituir uma agn-
cia. Na denominao social da instituio deve constar obrigatoriamente a expresso
Agncia de Fomento, acrescida da indicao da Unidade da Federao controladora.
No podem ser transformadas em nenhum outro tipo de instituio autorizada a
Bancos de Cmbio
Os bancos de cmbio so instituies financeiras especializadas na realizao de ope-
raes de compra e venda de moeda estrangeira, transferncias de recursos do e para
o exterior, financiamento de exportao e importao, adiantamento sobre contratos
de cmbio e outras operaes, inclusive de prestao de servios, previstas na regula-
mentao do mercado de cmbio. Podem ainda: atuar no mercado financeiro nacional,
inclusive em bolsas de mercadorias e futuros, bem como em mercado de balco, para
realizao de operaes, por conta prpria, referenciadas em moedas estrangeiras ou
vinculadas a operaes de cmbio; efetuar depsitos interfinanceiros; e realizar outras
atividades que vierem a ser autorizadas pelo Banco Central do Brasil. Podem captar re-
cursos de repasses interbancrios, depsitos interfinanceiros e no exterior. permitido
aos bancos de cmbio manter contas de depsito no movimentveis pelo titular, sem
remunerao, cujos recursos sejam destinados realizao de operaes ou contra-
Bancos de Desenvolvimento
Bancos de Investimento
Devem ser constitudas sob a forma de sociedades por aes e em sua denominao
social deve constar a expresso Companhia Hipotecria. s companhias hipotec-
rias facultado emitir letras hipotecrias, cdulas hipotecrias, debntures e obter
emprstimos e financiamentos no Pas e no exterior. As normas do Sistema Financei-
ro da Habitao (SFH) no se aplicam s companhias hipotecrias.
Administradoras de Consrcio
A administradora de consrcio uma pessoa jurdica prestadora de servios res-
ponsvel pela formao e administrao de grupos de consrcio. O grupo de con-
srcio uma sociedade no personificada, que tem como objetivo a captao de
poupana, em um sistema de autofinanciamento, que permite aos consorciados a
aquisio de bens e servios.
Instituies Auxiliares
Alm das entidades relacionadas acima, tambm integram o SFN as sociedades segu-
radoras, as sociedades de capitalizao, as entidades abertas de previdncia comple-
mentar e os fundos de penso.
Sociedades Seguradoras
Sociedades de Capitalizao
Embora a lei faa referncia ao Sistema Financeiro Nacional, esta expresso deve
ser entendida em sentido amplo, de mercado financeiro ou de mercado de capi-
tais, abrangendo os seguros, o cmbio, os consrcios, a capitalizao ou qual-
quer outro tipo de poupana.
A primeira fase conhecida como colocao, por meio da qual o agente tem o obje-
tivo de colocar, inserir o dinheiro no sistema econmico, o que, muitas vezes, se faz
por meio da movimentao dos recursos em pases com regras mais permissivas e
naqueles que possuem um sistema financeiro liberal.
Alm do COAF, outras autoridades e instituies, tais como a Polcia Federal, a Re-
ceita Federal, a Controladoria-Geral da Unio, o Ministrio Pblico, a CVM e o BCB,
dentro do trabalho conjunto da Estratgia Nacional de Combate Corrupo e
Lavagem de Dinheiro (ENCCLA) e, conforme recomendaes expedidas pelo Grupo
de Ao Financeira (FATF/GAFI), tm se engajado de forma sistemtica e progressiva
na identificao, na preveno e no combate lavagem de dinheiro, o que pode ser
visto no aumento do nmero de investigaes e condenaes. Essas autoridades tm
aumentado suas capacidades de atuao, seja ampliando recursos, seja cooperando
com outros rgos para o intercmbio de informaes e experincias. Alm disso, os
tribunais especializados recm-criados para julgar esses processos aumentaram os
esforos na luta contra o crime de lavagem de dinheiro.
Essa situao comea a se modificar quando o Governo que assumiu o poder em abril
de 1964 iniciou um programa de grandes reformas na economia nacional, dentre as
quais figurava a reestruturao do mercado financeiro, quando diversas novas leis
foram editadas.
Entre aquelas que tiveram maior importncia para o mercado de capitais, podemos
Aps alcanar o seu ponto mximo em julho de 1971, iniciou-se um processo de re-
alizao de lucros pelos investidores mais esclarecidos e experientes, que comearam
a vender suas posies. O quadro foi agravado progressivamente quando novas emis-
ses comearam a chegar s bolsas, aumentando a oferta de aes, em um momento
em que muitos investidores, assustados com a rapidez e a magnitude do movimento
de baixa, procuravam vender seus ttulos.
Na segunda metade da dcada de 70, a partir do Decreto Lei 1.401/76, foram feitas
as primeiras tentativas para atrair capitais externos para aplicao no mercado de
capitais brasileiro, mas o processo de internacionalizao do mercado aconteceu
com mais fora a partir do final da dcada de 1980, com a edio da Resoluo
do CMN n 1.289/87.
Ao listar suas aes nas bolsas americanas, as companhias abertas brasileiras foram
obrigadas a seguir diversas regras impostas pela SEC (Securities and Exchange Co-
mission), rgo regulador do mercado de capitais norte-americano, relacionadas
a aspectos contbeis, de transparncia e divulgao de informaes, os chamados
princpios de governana corporativa.
A partir da, as empresas brasileiras comeam a ter contato com acionistas mais exi-
gentes e sofisticados, acostumados a investir em mercados com prticas de governan-
a corporativa mais avanadas. Ao nmero crescente de investidores estrangeiros
soma-se uma maior participao de investidores institucionais brasileiros de grande
porte e mais conscientes de seus direitos.
Com o passar do tempo, o mercado de capitais brasileiro passou a perder espao para
outros mercados devido falta de proteo ao acionista minoritrio e a incertezas em
relao s aplicaes financeiras. A falta de transparncia na gesto e a ausncia de
instrumentos adequados de superviso das companhias influenciavam a percepo
de risco e, consequentemente, aumentavam o custo de capital das empresas.
1.3.2. Estrutura
Com o objetivo de reforar sua autonomia e seu poder fiscalizador, o governo federal edi-
tou, em 2001, a Medida Provisria n 8, posteriormente convertida na Lei n 10.411/02)
pela qual a CVM passa a ser uma entidade autrquica em regime especial, vinculada ao
Ministrio da Fazenda, com personalidade jurdica e patrimnio prprios, dotada de au-
toridade administrativa independente, ausncia de subordinao hierrquica, mandato
fixo e estabilidade de seus dirigentes, e autonomia financeira e oramentria.
Ao lado das atribuies, a Lei ofereceu CVM os meios materiais e institucionais neces-
srios ao cumprimento de sua misso, notadamente: o poder normativo, atravs do qual
a CVM regula a atuao dos diversos agentes do mercado; e o poder punitivo, atravs do
qual, assegurado o direito de ampla defesa, permite a penalizao de quem descumpre as
normas baixadas pelo rgo ou de quem pratica atos fraudulentos no mercado.
A lei assegura tambm CVM o direito de participar de processos judiciais que en-
volvam matria de interesse do mercado de valores mobilirios. Segundo a legislao,
a Autarquia ser sempre intimada a, em querendo, manifestar-se nesses processos,
juntando parecer, ou oferecendo esclarecimentos.
Concludo o inqurito, este ser julgado pelo Colegiado da Autarquia, cabendo re-
curso da deciso tomada ao Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional.
As normas baixadas pela CVM esto, inicialmente, vinculadas a uma poltica de re-
gulao prvia e claramente explicitada ao mercado. As normas, alm disso, no so
baixadas sem que o mercado tenha a oportunidade de sobre elas se manifestar e,
inclusive, participar de sua elaborao.
Para assegurar que o seu trabalho seja coerente com as expectativas da sociedade e
dos entes regulados, a CVM fundamenta a sua atividade regulatria em um conjunto
de princpios extrados sobre o que se deve esperar da regulao, qual o seu alcance
e suas limitaes.
A explicitao desses princpios e a sua divulgao ao mercado permite que seus diver-
sos segmentos entendam como e por que a CVM edita normas. Alm disso, essa estru-
tura conceitual importante tambm como base para as atividades de autorregulao,
na medida em que estabelece diretrizes para o exerccio de iniciativas disciplinadoras
que as entidades do mercado decidam adotar no mbito de suas atividades.
Interesse Pblico
Confiabilidade
Eficincia do Mercado
Mercado Livre
A Autorregulao
Nas suas relaes internacionais, a CVM participa das atividades de inmeras organizaes
que congregam reguladores de valores mobilirios, como a IOSCO International Orga-
nization of Securities Commissions, o COSRA Conselho de Reguladores de Valores das
Amricas, e o IIMV Instituto IberoAmericano de Mercados de Valores. Participa tam-
bm das atividades de outras entidades internacionais, como o MERCOSUL e o En-
larged Contact Group on the Supervision of Investment Funds ECG, entre outros.
MERCOSUL
O MERCOSUL um tratado de livre comrcio entre os pases membros (Brasil, Ar-
gentina, Uruguai, Paraguai e, por ltimo, Venezuela). Sua estrutura bsica com-
posta pelo Conselho de Mercado Comum (rgo deliberativo mximo) e pelo Grupo
do Mercado Comum (rgo executivo), que, por sua, vez, se divide em dez diferentes
subgrupos de trabalho.
Neste captulo sero apresentados alguns desses valores mobilirios e suas princi-
pais caractersticas. Antes, porm, ser feita uma introduo sobre o conceito de
valor mobilirio. Essa discusso torna-se importante na medida em que a caracte-
rizao de um ttulo como valor mobilirio o submete s regras e fiscalizao da
CVM, com significativa mudana na forma como esses ttulos podem ser ofertados
e negociados no mercado.
De acordo com essa nova definio, so valores mobilirios, quando ofertados pu-
blicamente, quaisquer ttulos ou contratos de investimento coletivo que gerem direito
de participao, de parceria ou remunerao, inclusive resultante da prestao de
servios, cujos rendimentos advm do esforo do empreendedor ou de terceiros.
IV - as cdulas de debntures;
VI - as notas comerciais;
Valores Mobilirios 71
de investimentos audiovisuais e as cotas de fundos de investimento imobilirio
FII, entre outros; e
2.1.1. Aes
Como o acionista tambm scio do negcio, estes dois termos sero utili-
zados como sinnimos neste livro, em relao s sociedades por aes.
Os acionistas podem ganhar tambm com a possvel valorizao do preo das aes.
Entretanto, no h garantia de valorizao. Ao contrrio, o preo est sujeito a uma
O artigo 172, da Lei 6404/76 prev algumas hipteses de excluso desse direito, conforme transcrito abaixo:
1
Art. 172. O estatuto da companhia aberta que contiver autorizao para o aumento do capital pode prever a emisso,
sem direito de preferncia para os antigos acionistas, ou com reduo do prazo de que trata o 4o do art. 171, de aes
e debntures conversveis em aes, ou bnus de subscrio, cuja colocao seja feita mediante:I - venda em bolsa de
valores ou subscrio pblica; ou II - permuta por aes, em oferta pblica de aquisio de controle, nos termos dos
arts. 257 e 263.Pargrafo nico. O estatuto da companhia, ainda que fechada, pode excluir o direito de preferncia para
subscrio de aes nos termos de lei especial sobre incentivos fiscais.
Valores Mobilirios 73
srie de fatores internos e externos. Ele depende no s do desempenho da prpria
companhia, mas tambm das perspectivas para o setor em que ela atua e para a eco-
nomia de uma forma geral. Em casos extremos, as aes podem, inclusive, perder
totalmente seu valor, como o caso, por exemplo, da liquidao de uma companhia
(falncia), em que todo o patrimnio seja usado para quitar as dvidas existentes.
Espcies de Aes
As aes podem ser de diferentes espcies, conforme os direitos que concedem aseus
acionistas. O Estatuto Social das companhias define as caractersticas de cada espcie
de aes, que podem ser:
2.1.2. Debntures
As debntures so ttulos de dvida emitidos por sociedades por aes e que conferem
aos seus titulares direitos de crdito contra a companhia emissora. Por definio da
Lei 6.385/76, so valores mobilirios.
Uma mesma emisso de debntures pode ter vrias sries, de forma a adequar o rece-
bimento dos recursos s necessidades da empresa.
Condies
Na emisso de debntures, obrigatria a elaborao de um documento cha-
mado Escritura de Emisso, onde so especificados os direitos e deveres dos
debenturistas e da emissora.
Valores Mobilirios 75
cado ter obrigatoriamente a interveno de um Agente Fiducirio dos debenturis-
tas, que poder ser uma pessoa fsica que atenda aos requisitos para o exerccio de
cargo em rgo de administrao da companhia, ou instituio financeira que tenha
por objeto social a administrao ou a custdia de bens de terceiros.
Direitos e resgate
Os debenturistas so credores da Companhia e so remunerados pelo investimento
(juros fixos ou variveis, participao no lucro da companhia, prmio etc.), nas con-
dies e prazos definidos na Escritura de Emisso, alm da quantia relativa ao valor
investido, que pode ser recebida no vencimento ou antes, mediante amortizao do
valor nominal da debnture.
2
Definio de investidor qualificado dada pela Instruo CVM 409/2004
Garantias
A emisso da debnture poder ser efetuada com ou sem garantias. No caso da emis-
so com garantia, temos:
Existem dois tipos de emisses sem garantia: as Quirografrias (debnture sem pri-
vilgio) e as Subordinadas.Em ambos os casos, o debenturista no ter nenhuma
garantia ou preferncia no caso de liquidao da companhia.
Conversibilidade
Valores Mobilirios 77
2.1.3. Bnus de Subscrio
Bnus de subscrio so ttulos negociveis emitidos por sociedades por aes, que
conferem aos seus titulares, nas condies constantes do certificado, o direito de
subscrever aes do capital social da companhia, dentro do limite de capital autori-
zado no estatuto.
Os bnus de subscrio podem ser atribudos, como vantagem adicional sem custo,
aos subscritores de emisses de aes e debntures. No entanto, a emisso pode tam-
bm ser alienada, caso em que o investidor ter que pagar um preo por esse direito,
para que, em futuras emisses, possa ter a preferncia na subscrio.
Nesse sentido, o Conselho Monetrio Nacional, pela resoluo 1723/90, definiu como
valores mobilirios as notas promissrias emitidas por sociedades por aes, des-
tinadas oferta pblica. A Comisso de Valores Mobilirios, por sua vez, editou a
Instruo CVM 134/90, que regulamenta a matria.
Esse risco poderia ser reduzido com a utilizao de instrumento que permita s ins-
tituies financeiras captar recursos de mdio e longo prazo, que lhes propicie ge-
renciar mais adequadamente, e com segurana jurdica, a sua liquidez. Essa foi a
principal motivao para a criao da Letra Financeira, e demonstra a importncia
desse novo instrumento para o financiamento de projetos de longo prazo e para a
promoo da estabilidade do sistema financeiro.
A Letra Financeira no pode ser emitida com valor unitrio inferior a R$ 300.000,00
(se contiver clusula de subordinao) ou R$ 150.000,00 (se no contiver clusula de
Valores Mobilirios 79
subordinao), e deve ter prazo mnimo de 24 meses para o vencimento, vedado o
resgate, total ou parcial, antes do vencimento pactuado.
Os Fundos, por meio da emisso de cotas, renem aplicaes de vrios indivduos para
investimento em carteiras de ativos financeiros disponveis nos mercados financeiro e
de capitais. As cotas dos fundos so valores mobilirios, conforme Lei 6.385/76.
Este livro possui um captulo dedicado aos fundos de investimento, em que as suas
principais caractersticas sero estudadas.
Por outro lado, para evitar que mecanismos de investimento com caractersticas mais
parecidas com fundos venham a se constituir como clube exclusivamente para se
eximir de certas exigncias regulamentares, o que poderia colocar o investidor em
risco, estabeleceram-se algumas salvaguardas nas normas dos clubes, como o j cita-
do limite ao nmero de cotistas do clube.
O Clube de Investimento tem critrios para a escolha das aes que faro parte
da sua carteira. Esses critrios so conhecidos como poltica de investimento e
so usados para escolher as aes que comporo a carteira do Clube.
Valores Mobilirios 81
O clube s pode ser constitudo sob a forma de condomnio aberto, em que os
cotistas podem requerer o resgate de suas cotas, de acordo com as condies esta-
belecidas no estatuto. O seu funcionamento obedece a normas da CVM, da BM&-
FBOVESPA e a um estatuto social prprio, que determina seus principais aspectos
e s pode ser alterado, salvo algumas excees, por deciso dos participantes em
assembleia geral, que tm poderes para decidir sobre todas as matrias relativas aos
interesses do clube.
A carteira dos clubes de investimento deve ser composta por, no mnimo, 67% em
aes, bnus de subscrio, debntures conversveis em aes de emisso de compa-
nhias abertas, recibos de subscrio, cotas de fundos de ndices de aes negociados
em mercado organizado e certificados de depsitos de aes, respeitadas as regras
emitidas pela CVM e pelas entidades administradoras de mercados organizados. Ne-
nhum cotista pode ser titular de mais de 40% do total das cotas do clube.
A regulamentao dos BDRs dada pela Instruo CVM 332/2000, que classifica
os programas de BDRs nos nveis I, II e III e determina a necessidade de registro na
CVM. Os nveis so definidos conforme as caractersticas de divulgao de infor-
maes, distribuio e negociao, e a existncia, ou no, de patrocnio das empre-
sas emissoras dos valores mobilirios objeto do certificado de depsito.
BDR Nvel I
Valores Mobilirios 83
ministrao, ou de rgos societrios com funes equivalentes, de acordo com a
legislao vigente no pas de origem; e
Os BDRs patrocinados nvel I s podem ser adquiridos no Brasil por instituies finan-
ceiras, fundos de investimento, administradores de carteira e consultores de valores
mobilirios autorizados pela CVM (em relao aos seus prprios recursos), entidades
fechadas de previdncia complementar, empregados da empresa patrocinadora ou de
outra empresa integrante do mesmo grupo econmico e pessoas fsicas ou jurdicas
com investimentos financeiros superiores a R$ 1.000.000, conhecidos no mercado
como investidores superqualificados.
BDR No Patrocinado
A regulamentao prev ainda a existncia do BDR no patrocinado, que o progra-
Valores Mobilirios 85
Securitizar transformar crditos a receber como os provenientes das vendas a
prazo nas atividades comerciais, financeiras ou prestao de servios em ttulos
negociveis no mercado. O Certificado de Recebvel Imobilirio, portanto, uma
securitizao de direitos creditrios originados nos financiamentos imobilirios.
Conforme a instruo, nenhum CEPAC pode ser distribudo no mercado sem prvio
registro na CVM da operao a que estiver vinculado. Alm disso, deve haver a emis-
so de prospecto, contendo os dados bsicos da operao e a quantidade de CEPAC
para alienao. O Municpio, em conjunto com a instituio lder da distribuio po-
der requerer o registro de distribuio pblica para realizao do leilo de CEPAC.
Valores Mobilirios 87
2.7. Contratos de Investimento Coletivos
Conforme inciso IX, artigo 2, da Lei 6.385/76, so valores mobilirios, quando oferta-
dos publicamente, quaisquer outros ttulos ou contratos de investimento coletivo, que
gerem direito de participao, parceria ou remunerao, inclusive resultante da presta-
o de servios, cujos rendimentos advm do esforo do empreendedor ou de terceiros.
Esta definio foi includa em 2001, pela Lei 10.303. Com essa alterao, pode-se dizer
que os conceitos de valor mobilirio e contrato de investimento coletivo ficaram bas-
tante prximos, embora no representem a mesma coisa. A adoo de um conceito
mais amplo para valor mobilirio e, especialmente, a citao expressa a contrato de
investimento coletivo, foi realizada justamente para submeter tais contratos ao poder
de regulamentao e fiscalizao da Comisso de Valores Mobilirios.
A seguir sero listados alguns investimentos que, apesar de no serem valores mo-
bilirios, so bastante conhecidos. Como eles no esto diretamente ligados ao Mer-
cado de Capitais, esto fora do objetivo principal deste livro, motivo pelo qual sero
abordados de forma bastante breve.
2.8.1. Poupana
2.8.2. CDB
A diferena entre o CDB e o RDB que o primeiro pode ser negociado antes do ven-
cimento enquanto o segundo inegocivel e intransfervel.
Valores Mobilirios 89
o valor investido devolvido sem os juros.
Letras de Crdito Imobilirio (LCI) so ttulos de renda fixa emitidos por insti-
tuies financeiras, que conferem aos seus titulares direito de crdito pelo valor
nominal, juros e, se for o caso, atualizao monetria. As LCIs devem ser lastreadas
por crditos imobilirios garantidos por hipoteca ou alienao fiduciria de coisa
imvel e s podem ser emitidos por Bancos Comerciais, Sociedades de Crdito
Imobilirio, Bancos Mltiplos com carteira de crdito imobilirio, Companhias
Hipotecrias, Caixa Econmica Federal, Associaes de Poupana e Emprstimo
e demais espcies de instituies financeiras que venham a ser autorizadas pelo
Banco Central do Brasil a realizar operaes de crdito imobilirio.
3
www.tesouro.fazenda.gov.br/tesouro-direto
As Cotas
Um fundo organizado sob a forma de condomnio e seu patrimnio dividido em
cotas, cujo valor calculado diariamente por meio da diviso do patrimnio lquido
pelo nmero de cotas existentes. Uma cota uma frao de um fundo. A soma de todas
as cotas dos investidores resulta no valor do patrimnio de um fundo de investimento.
Quando o investidor aplica seu dinheiro em um fundo, ele est adquirindo uma de-
terminada quantidade de cotas, cujo valor diariamente apurado pela instituio que
administra o fundo.
Para calcular o quanto voc obteve de rendimento, basta dividir o valor atual da cota
pelo valor da cota do dia da aplicao. Para apurar o valor atual do investimento,
multiplique a quantidade de cotas que voc possui pelo seu valor no dia.
.. Seja feita uma nova aplicao (um novo montante de cotas est sendo adquirido);
Existem alguns motivos que podem levar algum a investir com a ajuda de um fundo:
voc conta com gesto profissional para o seu dinheiro, tem acesso uma estratgia
de diversificao a custos menores, podendo ter uma carteira de investimento que
voc no conseguiria montar sozinho. O investidor tem ainda a vantagem de conse-
guir resgatar rapidamente o seu dinheiro.
Fundos de Investimento 93
Gesto Profissional
Quando voc coloca dinheiro no fundo, est entregando suas economias para um
gestor profissional. Esses especialistas so treinados para escolher aplicaes e mo-
nitorar o mercado diariamente, avaliando as melhores opes de investimento. Para
pessoas que no possuem grande conhecimento do mercado ou que no tenham in-
teresse ou tempo para se especializar no assunto, pode ser uma boa opo contar
com essa ajuda profissional.
Diversificao
A maior parte dos fundos possui muitos ttulos diferentes em sua carteira. Essa va-
riao depende da classe do fundo. De qualquer forma, ainda que possuam ttulos
da mesma natureza, muitas vezes os gestores procuram utilizar diferens prazos de
vencimento e diferentes emissores. o famoso evitar colocar todos os ovos em uma
nica cesta. Se acontecer algo errado com alguma aplicao, as outras que derem
certo podem compensar ou minimizar essa perda. Ou seja, o fundo permite que voc
diversifique seus investimentos, apesar de estar realizando a aplicao em um nico
produto. claro que voc poderia fazer isso sozinho, colocando seus recursos em
vrios tipos diferentes de aplicaes, mas isso poderia implicar em um custo muito
alto ou ser invivel caso o valor a ser aplicado seja pequeno.
Custos Menores
Facilidade de Resgate
Quando uma pessoa aplica seus recursos, ela normalmente tem um plano para aquele
dinheiro. Imagine que voc planejava algo, mas um imprevisto ocorreu e voc precisa
do dinheiro antes do que esperava. Dependendo do tipo de investimento que voc
fez, voc poder demorar um pouco para conseguir resgatar o dinheiro imagine
se voc tivesse optado por comprar um imvel e tivesse que vend-lo, por exemplo.
Como no admitido o resgate de cotas por deciso do cotista, ele tem que vender
Fundos de Investimento 95
suas cotas a terceiros se quiser receber o seu valor antes do encerramento do fundo.
Por este motivo, diversos fundos fechados passaram a ser negociados em mercados
organizados de bolsa ou balco, facilitando a revenda das cotas a outros investido-
res interessados.
H outro tipo de fundo que, apesar de no ser um fundo fechado, foi desenhado
especificamente para ser negociado em bolsa de valores: os Fundos de ndice (ou
.. no mnimo, 95% de sua carteira composta por ativos que acompanhem refe-
rido indicador; e
Alm disso, podem utilizar derivativos apenas com o objetivo exclusivo de proteo
(hedge), sem permitir alavancagem.
Fundos de Investimento 97
Como este tipo de fundo procura acompanhar a variao das taxas de juros, pode se
beneficiar de um cenrio de alta dessas taxas.
Os Fundos de Renda Fixa devem ter como principal fator de risco a variao da
taxa de juros e/ou de ndice de preos. Devem aplicar pelo menos 80% de seus re-
cursos em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator
de risco que d nome classe. Podem utilizar derivativos tanto para proteo da
carteira quanto para alavancagem.
Nos fundos de Renda Fixa a rentabilidade pode ser beneficiada pela incluso, em
carteira, de ttulos que apresentem maior risco de crdito, como os ttulos privados.
Como seu principal fator de risco a variao nos preos das aes que compem
sua carteira, podem ser compatveis com objetivos de investimento de longo prazo
e que suportem uma maior exposio a riscos em troca de uma expectativa de ren-
tabilidade mais elevada.
Devem manter, no mnimo, 80% de seu patrimnio investido em ativos que sejam
relacionados, direta ou indiretamente (via derivativos), variao de preos de uma
moeda estrangeira, ou a uma taxa de juros denominada cupom cambial. Os mais
conhecidos so os chamados Fundos Cambiais Dlar, que buscam acompanhar a
variao de cotao da moeda americana. Geralmente o crdito do resgate se d no
dia seguinte ao da solicitao.
Devem apresentar poltica de investimento que envolva vrios fatores de risco, sem
o compromisso de concentrao em nenhum fator em especial, podendo investir em
ativos de diferentes mercados como renda fixa, cmbio e aes e utilizar derivativos
tanto para alavancagem quanto para proteo da carteira.
Considerados os fundos com maior liberdade de gesto, buscam rendimento mais eleva-
do em relao aos demais, mas tambm apresentam maior risco, sendo, portanto, com-
patveis com objetivos de investimento que, alm de procurar diversificao, tolerem
uma grande exposio a riscos na expectativa de obter uma rentabilidade mais elevada.
1
Definio de investidor qualificado dada pela Instruo CVM 409/2004
Fundos de Investimento 99
O funcionamento do fundo e a distribuio de cotas (esta ltima, em se tratando de
condomnio fechado) dependem de registros prvios na CVM. Para negociao, as cotas
de fundo fechado devero ser registradas em bolsa de valores ou em mercado de balco
organizado, cabendo aos intermedirios assegurar a aquisio por investidores qualifi-
cados, alm da aplicao mnima de 25 mil reais por investidor exigida pelas normas.
As cotas do FIDC podero ter dois nveis de classe snior ou subordinada cuja prin-
cipal diferena a prioridade na amortizao e resgate. Ou seja, em caso de perdas no
fundo decorrentes, por exemplo, de inadimplncia proveniente dos direitos creditrios,
as cotas subordinadas funcionam como um colcho, sendo as primeiras a absorver os
prejuzos e protegendo, ao menos em parte, as cotas seniores.
As cotas seniores de fundos fechados, por sua vez, podem ainda ser subdivididas em s-
ries, diferenciadas por prazos e valores para amortizao, resgate e remunerao. Aos
cotistas de uma mesma srie, no entanto, devero ser assegurados os mesmos direitos e
obrigaes. Cada classe ou srie de cotas destinada colocao pblica dever ser classi-
ficada por agncia classificadora de risco em funcionamento no pas.
Por ser constitudo sob a forma de condomnio fechado, o cotista do FII no pode so-
licitar o resgate de suas cotas, o que s pode ocorrer em caso de liquidao do fundo
Destaca-se que, apesar de ser titular (dono) das cotas do fundo, o cotista de um
FII no poder exercer qualquer direito real sobre os imveis e empreendimentos
integrantes do patrimnio do fundo. Por outro lado, ele tambm no responde pes-
soalmente por qualquer obrigao legal ou contratual do administrador ou relativa
aos imveis integrantes do fundo.
O investidor dever prestar ateno a esta regra, pois caso as condies citadas no
sejam atendidas, ocorrer reteno de 20% do rendimento distribudo a ttulo de Im-
posto de Renda, qualquer que seja o cotista.
Recebimento de Dividendos
A metodologia de clculo do ndice subjacente assume que quaisquer cupons, recibos
de subscrio, certificados de desdobramento, dividendos, juros sobre capital prprio,
bonificaes ou outros direitos declarados, relativos s aes da carteira terica, sejam
imediatamente reinvestidas na mesma proporo da composio da carteira terica,
mesmo que tais Distribuies no sejam imediatamente pagas ou distribudas.
Exemplo:
Exemplo:
Deve ser constitudo sob a forma de condomnio fechado, exclusivo para pesso-
as fsicas ou jurdicas estrangeiras (residentes, domiciliadas ou com sede no ex-
terior), fundos ou outras entidades estrangeiras de investimento coletivo, cujos
recursos sejam destinados aplicao em carteira diversificada de valores mo-
bilirios de emisso de empresas emergentes.
Como regra geral, pelo menos 95% do patrimnio do fundo deve ser investido em
cotas de outros fundos. Alm disso, os FICFI so divididos nas mesmas classes dos
FI e s podem aplicar em cotas de fundos desta mesma classe, com exceo dos FIC
Multimercado que, por sua prpria natureza, podem aplicar em quaisquer outros
tipos de fundos.
Como cada fundo s pode oferecer uma nica taxa de administrao e um nico
Uma das vantagens da estratgia Master & Feeder atua justamente no balanceamen-
to entre a quantidade de fundos e os custos de gesto: cria-se apenas um grande FI
(Master) que centraliza o trabalho mais crtico de gesto e uma grande variedade de
outros fundos FIC (Feeder) que atendam aos diversos perfis de investidores.
.. Distribuidor: Responsvel pela venda das cotas do fundo. Pode ser o pr-
prio administrador ou terceiros contratados por ele.
Todos os cotistas devem ser convocados por carta para a assembleia geral. Essa carta
deve especificar os assuntos a serem deliberados e o local, a data e a hora da assem-
bleia. O Administrador est obrigado a enviar essa carta com 10 dias de antecedncia,
no mnimo, da data da realizao da Assembleia.
O resumo das decises da Assembleia Geral deve ser enviado a cada cotista no
prazo de at 30 dias aps a data de sua realizao, podendo ser utilizado para
esse fim o extrato de conta mensal. A Instruo CVM 409/04 obriga a realizao
anual de uma assembleia geral, para deliberar sobre as demonstraes contbeis do
fundo, no prazo de at 120 dias aps o trmino do exerccio social.
A Assembleia Geral poder ser instalada com a presena de qualquer nmero de co-
tistas. Em regra, as deliberaes sero tomadas por maioria de votos, cabendo a cada
cota um voto, mas o regulamento poder estabelecer quorum qualificado para as de-
liberaes. Entretanto, na hiptese de destituio do administrador de fundo aberto,
esse quorum qualificado no poder ultrapassar metade mais uma das cotas emitidas.
Os cotistas podem votar por meio de comunicao escrita ou eletrnica, desde que
recebida pelo administrador antes do incio da assembleia, observado o disposto no
regulamento, que pode, inclusive, dispor sobre a possibilidade de as deliberaes da
assembleia serem adotadas mediante processo de consulta formal, sem necessidade
de reunio dos cotistas.
3.7.1. Regulamento
3.7.2. Prospecto
Ainda, os fundos que pretendam realizar operaes que possam resultar em per-
das patrimoniais ou, em especial, levar ocorrncia de patrimnio lquido negativo,
devem inserir na capa de seu prospecto, de forma clara, legvel e em destaque, uma
das seguintes advertncias, conforme o caso:
Alm das informaes sobre taxas e despesas, a lmina traz uma tabela com os retor-
nos dos ltimos cinco anos, que enfatiza a existncia, caso exista, de anos com ren-
Nesse sentido, a CVM, atravs da Instruo CVM 409/2004, determina regras para a
divulgao de informaes e de resultados dos fundos de investimento. Esse conjun-
to de informaes pode ser dividido em:
.. informaes peridicas;
.. informaes eventuais;
Desde de janeiro de 2013, , os administradores devem remeter aos cotistas dos fundos
(exceto aqueles destinados exclusivamente a investidores qualificados) a demonstra-
o de desempenho do fundo, conforme modelo especfico, at o ltimo dia til de
fevereiro de cada ano. O objetivo dessa nova informao auxiliar o investidor a
comparar o desempenho de diferentes fundos de investimento, bem como o impacto
de taxas e despesas sobre a rentabilidade.
3.8. Riscos
.. Risco de mercado: decorre das oscilaes nos preos dos ttulos que com-
pem a carteira do fundo. Uma vez que estes ativos so contabilizados por seu
valor de mercado, quanto maior a oscilao nos preos, maior a oscilao no
valor das cotas e mais difcil estimar o valor de resgate ou de venda das cotas.
.. Risco de liquidez: pode ser tanto dos ativos quanto das cotas que compem o
fundo. No caso dos ativos, o risco de liquidez consiste na eventual dificuldade que
o administrador possa encontrar para vender os ativos que compem a carteira do
fundo, ficando impossibilitado de atender aos pedidos de resgate do investimento.
No caso das cotas, o risco de liquidez decorre da dificuldade, no fundo fechado, do
investidor encontrar um comprador para as suas cotas, forando-o a vender por um
valor mais baixo que o esperado, caso sua necessidade de recursos seja imediata.
Imposto de Renda
Os fundos de investimentos so classificados em trs categorias para efeitos de Im-
posto de Renda. O clculo do imposto depende do perodo em que voc permanecer
com o dinheiro investido no fundo e do tipo fundo.
.. Fundos de Aes
So fundos que devem ter, no mnimo, 67% dos seus recursos em aes negociadas em
Bolsa de Valores. Esses fundos contam com alquota nica de Imposto de Renda, inde-
pendente do prazo em que o investidor permanecer com os recursos investidos. O impos-
to ser cobrado sobre o rendimento bruto do fundo, quando voc resgatar sua aplicao.
Para fins de tributao, so considerados fundos de curto prazo aqueles cuja carteira de
ttulos tenha prazo mdio igual ou inferior a 365 dias. Eles esto sujeitos incidncia de
imposto de renda na fonte conforme as seguintes alquotas:
Como voc pode observar, neste tipo de fundo, se um investidor deixar sua aplicao
por um perodo superior a dois anos ele pagar 15% de imposto de renda sobre o
rendimento do fundo.
O Sistema Come-cotas
A classificao CVM faz uma diferenciao dos grupos mais voltada separao por
classe de risco, enquanto a classificao Anbima, desdobra essa diviso, com um maior
detalhamento, visando a uma melhor comparabilidade dos fundos de investimento.
I. Fundos de investimento
Nas companhias, o capital social dividido em aes que so subscritas pelos scios,
os acionistas. Elas so consideradas sociedades de capital, pois, ao contrrio do que
ocorre, por exemplo, nas Sociedades por Cotas de Responsabilidade Limitada, no h
nenhum contrato que ligue diretamente os scios. As aes so, a princpio, de livre
negociao, podendo cada um dos acionistas negociar sua participao na sociedade
quando melhor lhe convier, sem necessidade de concordncia dos demais scios.
Companhia Aberta
Companhia Fechada
Por excluso, a companhia que no possui valores mobilirios de sua emisso ne-
gociados em mercados organizados, ser considerada uma companhia fechada, ou
companhia de capital fechado.
Companhias 123
4.2. O Acionista e seus direitos
Da mesma forma, quem investe em uma companhia aberta deseja participar dos lucros
que vierem a ser obtidos. Seja subscrevendo aes em um aumento de capital, seja adqui-
rindo-as no mercado, o investidor est buscando aplicar seus recursos em uma empresa
que consiga bons resultados em suas atividades para participar do seu rateio depois.
Por isso, a Lei das S.A. estabelece que um dos direitos essenciais de qualquer acionis-
ta de uma companhia, seja ela aberta ou fechada, o de participar dos lucros, sob a
forma de distribuio de dividendos.
A Lei das S.A. determina que, do resultado do exerccio, devero ser deduzidos os
prejuzos acumulados em exerccios anteriores, constituda uma proviso para paga-
mento do imposto de renda, participaes estatutrias de empregados e administra-
dores, alm de outras dedues determinadas ou permitidas pela legislao. O valor
que encontramos aps estas operaes denomina-se lucro lquido.
O Dividendo Obrigatrio
Segundo a Lei 6.404/76, os acionistas tm direito a receber como dividendo uma parce-
la dos lucros obtidos pela sociedade em cada exerccio social. chamada de Dividendo
Obrigatrio a menor porcentagem do lucro que deve ser distribuda como dividendos.
A deciso sobre a destinao do lucro tomada a cada ano pela Assembleia Geral.
Qualquer porcentagem dos lucros poder ser destinada aos acionistas, contanto que
esse valor seja maior ou igual ao Dividendo Obrigatrio.
Existem alguns mitos sobre qual o menor valor que o estatuto pode definir para o di-
videndo obrigatrio. Com objetivo didtico, podemos considerar trs situaes, com
a indicao do artigo da lei que dispe sobre cada caso:
.. Como regra geral, o estatuto pode definir como dividendo obrigatrio qual-
quer porcentagem do lucro. Poderia ser definido, por exemplo, o valor de 1% (um
por cento) do lucro (artigo 202, caput);
Companhias 125
.. Se o estatuto for omisso e posteriormente a Assembleia Geral decidir alter-
-lo para estabelecer um valor, o dividendo obrigatrio no poder ser inferior a
25% do lucro lquido ajustado (artigo 202, pargrafo segundo).
Nos exerccios sociais em que houver lucro, mas a situao financeira da companhia
for incompatvel distribuio de dividendos, ele poder no ser distribudo nem
na porcentagem obrigatria. Em tais exerccios, os rgos da administrao devero
informar tal fato Assembleia Geral, juntamente com parecer do Conselho Fiscal
(se em funcionamento) e encaminhar CVM exposio justificativa da informao
transmitida Assembleia. Nesta hiptese, os lucros no distribudos sero registra-
dos como reserva especial e, caso no sejam absorvidos por prejuzos em exerccios
subsequentes, devero ser pagos como dividendo to logo a situao financeira da
companhia o permita.
A Lei das S.A. permite que uma sociedade emita aes preferenciais, que podem ter seu
direito de voto suprimido ou restrito por disposio do estatuto social da companhia.
Em contrapartida, tais aes devero receber uma vantagem econmica em relao s
aes ordinrias. A lei permite, ainda, que as companhias abertas tenham vrias classes
de aes preferenciais, que conferiro a seus titulares diferentes vantagens.
No caso das companhias abertas, existem algumas opes de vantagens que podem
ser conferidas aos seus titulares das aes preferenciais em troca da supresso do
direito de voto. A mais conhecida aquela que oferece dividendos pelo menos 10%
maiores do que aquele oferecido s ordinrias, mas no a nica possvel. Veja a
seguir opes de vantagens que podem ser oferecidas:
Companhias 127
4.2.4. O Direito de Preferncia para a Subscrio de Aes
Quando algum adquire aes, passa a ser titular de uma frao do capital social de
uma companhia. Todavia, quando o capital aumentado e novas aes so emitidas,
as aes at ento detidas por tal acionista passam a representar uma frao menor
do capital, ainda que o valor em moeda seja o mesmo.
Diluio de participao: imagine, por exemplo, que voc possua 1.000 aes
de uma empresa que tem um total de 10.000 aes. Voc dono, portanto, de
10% da companhia. Em determinado momento, ela est precisando de dinheiro
para investimentos e decide emitir 2.500 novas aes, vendendo esses ativos no
mercado, para outros investidores. Note que voc continua dono das mesmas
1.000 aes, mas a companhia agora tem um total de 12.500 aes, e voc, ento,
passa a ser dono de apenas 8% da companhia. Chamamos de diluio essa
reduo da participao dos acionistas antigos pela emisso de novas aes.
Para evitar que ocorra essa diminuio na participao percentual detida pelo inves-
tidor no capital da companhia, a lei assegura a todos os acionistas, como um direito
essencial, a preferncia na subscrio das novas aes que vierem a ser emitidas em
um aumento de capital, na proporo de sua participao no capital, anteriormente
ao aumento proposto. Dessa forma, se o investidor assim desejar, pode subscrever
essas novas aes, na mesma proporo que j possua, e manter exatamente a mesma
participao que possua antes da emisso.
O prazo para o exerccio do direito de preferncia dever ser fixado pelo estatuto
social da companhia ou na Assembleia em que for deliberado o aumento do capital
social e no poder ser inferior a 30 dias. Neste perodo, o acionista dever manifestar
sua inteno de subscrever as novas aes emitidas no mbito do aumento de capital.
Caso no o faa, perder o direito de preferncia.
Da mesma forma como ocorre com as aes, os acionistas tambm tero direito de
preferncia nos casos de emisso de ttulos conversveis em aes, tais como debn-
tures conversveis e bnus de subscrio.
4.2.5. Bonificaes
Ao longo das atividades, a Companhia poder destinar parte dos lucros sociais para
a constituio de uma conta de Reservas. Caso a companhia queira, em exerccio
social posterior, distribuir aos acionistas o valor acumulado na conta de Reservas,
poder faz-lo na forma de Bonificao, podendo efetuar o pagamento em espcie ou
com a distribuio de novas aes.
1
Companhias com capital autorizado so aquelas que j possuem em seu estatuto social autorizao para aumento de
capital at determinado valor.
Companhias 129
4.2.6. Direito de Voto
Nas sociedades por aes, a vontade social forma-se por meio do exerccio do direito
de voto, manifestado nas Assembleias Gerais.
Ao exercer tal direito, o acionista, seja minoritrio ou controlador, deve sempre ob-
servar o princpio bsico de que o voto visa ao atendimento do interesse da sociedade,
e no aos interesses particulares de cada acionista.
A Lei das S.A. estabelece que o voto proferido de forma contrria ao interesse da so-
ciedade poder vir a ser anulado e que o acionista poder vir a ser responsabilizado
pelos prejuzos que sua conduta contrria ao interesse social causar sociedade ou
a terceiros, ainda que seu voto no tenha prevalecido na Assembleia Geral.
Por outro lado, a lei admite que o estatuto social preveja a existncia de uma ou
mais classes de aes preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito. Para
tanto, faz-se necessrio que:
Companhias 131
Direito de voto por falta de pagamento de dividendos
Por fim, os acionistas titulares de aes preferenciais adquirem o direito de voto caso
a companhia deixe de pagar os dividendos fixos ou mnimos a que fizerem jus pelo
prazo previsto no estatuto social, que no pode ser superior a trs exerccios sociais.
Vale destacar que este direito de voto s concedido caso o estatuto determine
como vantagem, para as aes preferenciais, o pagamento prioritrio de divi-
dendos fixos ou mnimos. Caso a vantagem atribuda s aes preferenciais seja
o reembolso de capital, como permitido pela lei, esses acionistas no adquirem
direito de voto, mesmo aps trs anos sem o pagamento de dividendos.
A Lei das S.A. estabelece as regras sobre a competncia para a convocao das As-
sembleias Gerais das sociedades por Aes, atribuindo aos rgos da administrao
a competncia principal para convocar a Assembleia Geral.
No entanto, a Assembleia Geral poder ser convocada por iniciativa dos acionistas
minoritrios, nas seguintes hipteses:
Deste modo, qualquer acionista, ainda que titular de uma nica ao, ter a faculda-
de de convocar a Assembleia Geral individualmente, desde que sua realizao esteja
prevista em lei ou no estatuto e os administradores tenham se omitido no cumpri-
mento de seu dever de efetuar a convocao.
A Lei das S.A. permite que qualquer acionista solicite CVM o adiamento da As-
Companhias 133
sembleia, nas seguintes hipteses:
Em qualquer das duas situaes, o acionista minoritrio deve apresentar tal pedido
CVM com antecedncia mnima de 8 dias teis da data inicialmente estabelecida
para a realizao da assembleia. A CVM, por sua vez, ao receber a solicitao do acio-
nista minoritrio, deve ouvir a companhia antes de tomar a deciso sobre o aumento
ou a interrupo do prazo de convocao da assembleia.
Com o alinhamento das normas brasileiras aos padres internacionais, como ser
visto a seguir, reforou-se o princpio da relevncia e da representao fidedigna
como caractersticas qualitativas fundamentais da informao contbil-financeira.
Relevante a informao capaz de fazer diferena nas decises que possam ser
tomadas pelo usurio, enquanto fidedigna a informao que se prope a retratar
a realidade econmica do fenmeno, de forma completa, neutra e livre de erro.
Companhias 135
blico e privado, foi realizado, ainda no final da dcada de 90, um estudo a respeito dos
principais pontos da legislao que precisavam de modificaes para permitir a conver-
gncia internacional das normas contbeis. O estudo resultou em um documento enca-
minhado pela CVM ao Ministrio da Fazenda, que se transformou na Lei 11.638/07.
Ainda em 2007, foi publicada a Instruo CVM 457, que estabeleceu que:
Companhias 137
4.3.2. Demonstraes Financeiras
Tambm devem ser encaminhadas para a CVM e para a Bolsa na data de sua publi-
cao ou quando forem colocadas disposio dos acionistas (o que ocorrer primei-
ro), atravs de um sistema eletrnico. importante destacar que as demonstraes
financeiras aqui mencionadas no devem ser confundidas com eventuais publicaes
resumidas do demonstrativo, nem com as Demonstraes Financeiras Padronizadas
(DFP), que sero explicadas ainda neste captulo.
Ressalta-se que caso sejam realizadas projees empresariais, elas devem ter acom-
panhamento sistemtico no ITR, que deve apresentar claramente a concretizao ou
no das etapas planejadas anteriormente.
Companhias 139
Ressalta-se que o envio do formulrio DFP, como regra geral, no dispensa o envio
das demonstraes financeiras que serviram de base para o seu preenchimento e
vice-versa. Ele um documento complementar que oferece os mesmos dados em uma
forma diferente, uniforme e comparativa.
Companhias 141
um trabalho de oferecer orientao e sugestes s companhias abertas e aos profissio-
nais do mercado de capitais, atravs de seus Pronunciamentos, sobre as alternativas
mais adequadas de divulgao de informaes, buscando aprimorar continuamen-
te a qualidade, a transparncia, a tempestividade, a acessibilidade e o detalhamento
dessas informaes.
Alm do que exige a lei, portanto, a informao adicional de alto valor focaliza fatores
macroeconmicos, dados sobre o setor, as estratgias da empresa, a posio compe-
titiva e a contribuio dos ativos intangveis. Vale ressaltar que o RI tambm pode
identificar, por meio de pesquisas e contato direto, quais so as principais demandas
dos participantes do mercado: metas da empresa para os prximos anos, suas expec-
tativas e planos no mbito operacional e comercial; gerao e distribuio da riqueza;
atuao socioambiental vinculada com as operaes da empresa e as altrustas.
Este assunto ser tratado com maior profundidade no captulo Governana Corpo-
rativa. Por enquanto, cabe enfatizar que a anlise das prticas de governana corpo-
rativa aplicada ao mercado de capitais envolve, principalmente: transparncia, equi-
dade de tratamento dos acionistas e prestao de contas.
4.5. Assembleias
Companhias 143
Os editais de convocao de Assembleias Gerais Ordinrias ou Extraordinrias
devem enumerar, expressamente, o local, data e hora, a ordem do dia, todas as ma-
trias a serem deliberadas, no se admitindo que sob a rubrica assuntos gerais haja
matrias que dependam de deliberao da assembleia. Adicionalmente, as empresas
devero remeter Bolsa, na data da publicao da convocao, os documentos colo-
cados disposio dos acionistas, incluindo propostas a serem deliberadas.
De qualquer forma, a empresa est obrigada a transmitir para a CVM e para a Bolsa,
em formato eletrnico, as atas destas reunies e assembleias na forma e nos prazos
estipulados pela legislao.
A lei agora dispe que o acionista poder participar e votar distncia em assem-
bleia geral, nos termos da regulamentao da Comisso de Valores Mobilirios. Em-
bora a referida regulamentao ainda no tenha sido emitida, ressalta-se que a CVM
j se manifestou no sentido de que no h impedimento para que as companhias
realizem assembleia em que se faa uso do voto distncia. Para tanto, as empresas
devem assegurar que os meios escolhidos para conferir o voto distncia sejam dis-
ponibilizados a todos os acionistas, preservem a segurana das votaes (inclusive
possibilitando a verificao da qualidade de acionista das pessoas que exercero o
direito de voto), e garantam a possibilidade de posterior verificao da forma como
cada acionista votou.
Companhias 145
se uma questo de fato, no sentido de identificar quem realmente tem poderes para
dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos demais rgos. Assim, o
acionista controlador deixa de ser visto como apenas mais um dentre todos os acio-
nistas da companhia e passar a ser visto como se fosse um rgo da sociedade, inte-
grante da estrutura, com objetivos, direitos e deveres.
A Lei das S.A., introduzindo esse conceito moderno, apresenta duas caractersticas que
devem estar presentes simultaneamente para a caracterizao do acionista controlador:
O acionista controlador deve usar o poder com o fim de fazer a companhia rea-
lizar o seu objeto e cumprir sua funo social. Embora tenha condies de fazer
valer suas posies, o controlador no tem poderes ilimitados. Ele tem deveres
e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela tra-
balham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve
lealmente respeitar e atender.
.. no reconhecimento de que esse poder, caso mal utilizado, pode ser prejudi-
cial aos acionistas minoritrios e que, por isso, precisa da tutela regulamentar.
Em uma companhia aberta, se por fora de seu estatuto social o Conselho Fis-
cal no for permanente, ser instalado mediante pedido, em qualquer Assembleia
Geral da companhia, de acionistas que representem, no mnimo, os percentuais
definidos pela CVM em funo do capital social de cada companhia.
Companhias 147
No podem ser eleitos para o Conselho Fiscal empregados ou membros dos rgos
de administrao da companhia ou de sociedade do mesmo grupo, nem cnjuges ou
parentes at terceiro grau dos administradores. Tambm so inelegveis para o cargo
de conselheiro fiscal as pessoas impedidas por lei especial, ou condenadas por crime
falimentar, de prevaricao, suborno, concusso, peculato, contra a economia popular,
a f pblica ou a propriedade, ou a pena criminal que vede, ainda que temporariamente,
o acesso a cargos pblicos, alm daquelas declaradas inabilitadas por ato da CVM.
O rgo colegiado, isto , seus membros se renem para analisar os assuntos de sua
competncia e emitem pareceres e manifestao a respeito. Todavia, a fiscalizao
pode ser exercida pelos membros individualmente. Embora os pareceres e manifes-
taes sejam, normalmente, do Conselho como um todo, qualquer de seus membros
pode ler suas manifestaes individuais nas Assembleias Gerais da companhia.
Companhias 149
arquivada no registro do comrcio e publicada. O conselheiro eleito deve ter reputa-
o ilibada, sendo inelegveis as pessoas impedidas por lei especial, ou condenadas
por crime falimentar, de prevaricao, peita ou suborno, concusso, peculato, contra
a economia popular, a f pblica ou a propriedade, ou a pena criminal que vede, ainda
que temporariamente, o acesso a cargos pblicos, bem como as pessoas declaradas
inabilitadas por ato da Comisso de Valores Mobilirios.
Alm disso, tambm no pode ser eleito para integrar o Conselho de Administrao,
salvo dispensa da Assembleia Geral, a pessoa que ocupar cargos em sociedades que
possam ser consideradas concorrentes no mercado e que tenha interesse conflitante
com a sociedade, presumindo-se ter interesse conflitante com a sociedade a pessoa
que, cumulativamente:
.. tenha sido eleita por acionista que tambm tenha eleito conselheiro de ad-
ministrao em sociedade concorrente, e
Em regra, as deliberaes das Assembleias Gerais so tomadas por maioria dos votos,
isto , o acionista controlador tem o poder de aprovar matrias postas em votao. A fim
de evitar que o acionista controlador sempre indique a totalidade do Conselho de Ad-
ministrao, a Lei das S.A. criou alguns mecanismos visando facilitar a eleio de parte
de seus membros por acionistas minoritrios: o voto mltiplo e a votao em separado.
O Voto Mltiplo
Como regra geral, cada ao ordinria confere ao seu titular o direito a um voto nas
deliberaes da Assembleia (as aes preferenciais tambm, se no tiverem seu direi-
to de voto suprimido pelo estatuto social). Todavia, nas deliberaes para eleio de
Conselheiros, os acionistas podem requerer a adoo do sistema de voto mltiplo,
que facilita a eleio pelos minoritrios.
Por este sistema, cada ao passa a ter direito no mais a um nico voto, mas sim a
tantos votos quantos forem as vagas no Conselho a serem preenchidas. Os acionis-
tas minoritrios podem concentrar seus votos em um ou mais candidatos, e, desta
forma, possibilitar a eleio de seus representantes no Conselho de Administrao.
A deliberao por voto mltiplo deve ser requisitada, com antecedncia de 48 horas
em relao data da Assembleia Geral, pelos acionistas que desejarem utilizar tal
A Votao em Separado
Os preferencialistas, para poderem exercer esse direito, devem reunir interessados que,
conjuntamente, detenham pelo menos 10% do capital total da companhia. J os titula-
res de aes ordinrias interessados devero deter, pelo menos, 15% do capital votante.
Companhias 151
4.7. Reorganizaes Societrias
Alm disso, com objetivo de melhorar seu desempenho, muitas delas decidiram
focar em apenas alguns setores, ou mesmo em apenas um, abrindo mo de atuar
nas demais reas e repassando parte de suas operaes em atividades consideradas
no estratgicas para seu novo direcionamento.
Transformao
Incorporao
Fuso
Assim como na incorporao, na fuso, duas ou mais sociedades unem seus patri-
mnios. A diferena crucial, entretanto, que nesta operao todas as sociedades fu-
sionadas deixam de existir juridicamente, e uma nova sociedade criada, com nova
personalidade jurdica e sucedendo-lhes em todos os direitos e obrigaes.
Ciso
A operao de ciso caracterizada pela transferncia de partes do patrimnio da
sociedade cindida para uma ou mais sociedades, que podem ter sido constitudas
para este fim ou j existirem.
Companhias 153
154 Mercado de Valores Mobilirios Brasileiro
5 GOVERNANA
CORPORATIVA
5. Governana Corporativa
A empresa geralmente nasce quando algum, muitas vezes um indivduo com es-
prito empreendedor, identifica uma necessidade dentro da sociedade (produtos ou
servios que as pessoas desejam), que ele acredita poder atender, em troca de remu-
nerao por esta atividade.
Conforme a empresa cresce ele percebe no ser mais vivel que s uma pessoa tome
conta de tudo, e comea a trazer seus familiares (esposa, filhos, irmos, etc.) para que
lhe ajudem, ou comea a contratar seus primeiros funcionrios, para que cuidem de
reas especficas do negcio. A partir da o fundador comea a perder (ou a dividir)
o poder de deciso, e tambm no tem mais controle absoluto sobre tudo o que acon-
tece na empresa. Seus familiares ou os empregados tomam algumas decises sem
Torna-se ento necessria a criao de alguns controles formais, para que as informa-
es sejam transmitidas a quem delas precise e tem o direito de receb-las. Passam a
ocorrer tambm reunies peridicas para a tomada de decises relevantes, nas quais so
ouvidas as opinies dos envolvidos. O fundador delimita as aladas de deciso de cada
uma das pessoas que trabalha no negcio, identificando em que situaes e at que va-
lores financeiros elas podem tomar decises sem consultar ou aguardar por sua aprova-
o. Nesta fase so criados alguns controles internos e uma gesto mais compartilhada.
Aparece ento uma oportunidade de ampliao do negcio, mas, sem ter os recursos
necessrios, o empreendedor precisa buscar um financiamento bancrio. O banco
exige que ele aprimore sua contabilidade, e contratado um contador e um auditor,
para preparar e fiscalizar as contas e demonstraes financeiras da empresa. O finan-
ciador exige ainda receber periodicamente informaes sobre o negcio e sua sade
financeira, e trimestralmente a empresa envia esses dados ao gerente da conta. Apri-
moram-se controles internos e adota-se a prtica de auditoria dos nmeros.
Vendo o sucesso do negcio, um amigo lhe prope uma parceria e aporta uma boa
quantia de dinheiro na empresa em troca de parte da sociedade. Com estes recursos,
a empresa pode amortizar boa parte da dvida com o banco, mas o fundador tem que
abrir mo de uma parte dos lucros e tambm de seu poder de deciso. E a entrada de
um novo scio amplia a diviso do poder decisrio.
Com a chegada da idade, e preocupados com o futuro de sua famlia, os dois scios
comeam a distribuir sua participao no negcio (aes ou quotas) para seus filhos.
De dois scios a empresa passa a ter vrios, e periodicamente todos se renem para
serem informados dos rumos do negcio e tomar decises relevantes para a empresa.
Os dois scios iniciais continuam prximos do negcio, mas no atuando no dia a dia,
nem nas decises operacionais, mas apenas aconselhando o profissional que gere o ne-
gcio. Eles percebem que precisam de outros conhecimentos para exercer melhor essa
funo, e convidam outro empresrio da cidade (especializado em algum assunto de
interesse da empresa) para contribuir no processo decisrio, em troca de alguma remu-
nerao, formando um pequeno conselho de administrao para comandar a empresa.
Ao longo do sculo XX, a economia dos diferentes pases tornou-se cada vez mais mar-
cada pelo processo de globalizao e pelo crescimento das operaes das grandes ins-
tituies financeiras e de prestao de servios, ao lado das atividades industriais. A
origem dos debates sobre governana corporativa est intrinsecamente ligada neste con-
texto estrutura de propriedade dispersa de grandes empresas e da dificuldade, nesses
casos, de garantir o alinhamento entre os interesses das empresas e os rumos da gesto.1
Como bem demonstra Paul Frentrop (2002), trata-se de uma preocupao bastante
antiga que j era objeto de reflexes no sculo XVII, poca das grandes navegaes
protagonizadas pelas companhias de comerciantes estruturadas em aes. Mas as
discusses somente ganharam vulto no sculo XX, intensificando-se medida que
aumentava o papel do sistema financeiro e do mercado de capitais.
1
Cf. MORCK, 2005.
Durante os anos 30, aps os efeitos mais severos da crise, novas grandes corpora-
es continuaram surgindo nos Estados Unidos. Diferenciavam-se, contudo, da
maior parte das empresas que haviam prosperado nas dcadas anteriores, nas mos
de famlias ou de indivduos que se tornaram mundialmente conhecidos: Du Pont,
Morgan, Rockfeller, entre outros. Na cultura empresarial predominante at este mo-
mento, os proprietrios um ou alguns indivduos ou famlias tinham o poder
sobre as decises administrativas de suas empresas, frequentemente ocupando os
mais importantes cargos da gesto.
No pas que continuaria, ao longo do sculo, a se firmar nas relaes de fora in-
ternacionais, o capitalismo demonstrava sinais de avanos rumo complexidade.
A estrutura de propriedade dispersa, com aes negociadas no mercado de capitais
(bolsas de valores), tornava-se caracterstica cada vez mais comum entre suas empre-
sas. 4 Paulatinamente, esse tipo de controle passou a caracterizar empresas tambm
em outros pases (SILVA, 2006, p. 5).
2
Com a mobilizao dos recursos nacionais para os esforos militares, as grandes perdas sofridas e as dvidas assumi-
das, enfrentaram nos anos seguintes srias dificuldades econmicas (Cf. HOBSBAWM, 2007).
3
Grande crise econmica que teve como marco principal a queda da bolsa de Nova Iorque (1929), causada basicamente
por um excesso de produo nos Estados Unidos em relao capacidade para absoro (compra) de seus produtos pelo
mercado interno e externo, evidente desequilbrio entre a oferta e a demanda (HOBSBAWM, 2007).
4
Essa estrutura de controle, na poca, foi objeto de ateno de estudiosos como Berle e Means (1932).
No mesmo ano, foi divulgado o primeiro cdigo de governana elaborado por uma
empresa, a General Motors (GM) nos Estados Unidos. Sintomas do mesmo movimento
so verificados pouco depois nos resultados de uma pesquisa realizada por um Fundo
de Penso denominado Calpers (California Public Employees Retirement System) nos
Estados Unidos, que constatou que mais da metade das 300 maiores companhias da-
quele pas j tinham seus manuais de recomendaes de governana corporativa6 .
5
De acordo com o Cdigo das Melhores Prticas de Governana Corporativa, Partes interessadas so indivduos ou
entidades que assumem algum tipo de risco, direto ou indireto, relacionado atividade da organizao. So elas, alm
dos scios, os empregados, clientes, fornecedores, credores, governo, comunidades do entorno das unidades operacio-
nais, entre outras (IBGC, 2009, p. 54).
6
Linha do Tempo IBGC, disponvel ao final deste captulo
7
Inspirado no Institute of Director (IoD), do Reino Unido.
8
IBGC.Histrico. Disponvel em www.ibgc.org.br
9
Aquisio de uma empresa por outra sem prvia negociao com a administrao ou os acionistas, geralmente atravs
de transao em bolsa.
10
um mecanismo de proteo que garante aos acionistas minoritrios o direito de alienar suas aes por valor similar
quele pago ao controlador em caso de alienao de aes realizada pelos controladores
A Sociedade por aes, um dos tipos de sociedades empresrias previstas pela le-
gislao brasileira, regida pela Lei 6.404/76, que normatiza, entre muitos outros
aspectos, elementos do sistema de governana corporativa. Como exposto no ca-
ptulo Companhias, esse tipo de sociedade caracteriza-se pela diviso do capital
em partes de igual valor nominal as aes por meio das quais se materializa
a participao do acionista.
Conforme a Lei das S.A., a Assembleia Geral, convocada e instalada, tem poderes
para decidir todos os negcios relativos ao objeto da companhia e tomar as resolues
que julgar convenientes sua defesa e desenvolvimento. O Artigo 122 dispe que com-
pete privativamente Assembleia Geral:
Como rgo deliberativo colegiado, o Conselho atua por meio de reunio devidamente
convocada, da qual resultam deliberaes sobre as matrias constantes da pauta. Com-
pete ao Conselho, conforme a Lei das S.A.:
11
Nos termos da Lei das S.A., o Conselho de Administrao obrigatrio nas sociedades por aes de capital aberto,
nas de capital autorizado e nas de economia mista.
Ainda que existam normas impostas por instituies financiadoras, rgos reguladores,
bolsas de valores e legislaes, a adoo de grande parte das boas prticas de governana
corporativa voluntria, ou seja, cabe s empresas a deciso de incorporar ou no as
recomendaes elaboradas. Alm disso, as recomendaes de boas prticas desenvol-
vidas nacional e internacionalmente passaram a ser voltadas no apenas a empresas de
propriedade dispersa, mas a empresas familiares e a organizaes de naturezas diversas.
5.6.1. Transparncia
5.6.2. Equidade
Os princpios da governana so a base das prticas que podem ser aplicadas por
qualquer organizao, independente do porte, natureza jurdica ou tipo de controle.
Em linhas gerais, ele quem decide o rumo do negcio, sendo responsvel por seu di-
recionamento estratgico e pela escolha, orientao e pelo monitoramento dos execu-
tivos. Para questes que demandem um maior aprofundamento de temas especficos,
o conselho pode fazer uso de comits para colaborar na eficincia de sua atuao12.
12
De acordo com Cdigo das Melhores Prticas de Governana Corporativa, Comits so rgos assessrios ao Con-
selho de Administrao. Sua existncia no implica a delegao de responsabilidades que competem ao Conselho de
Administrao como um todo (IBGC, 2009, p. 43). Podendo constar do estatuto ou no, consistem em grupos de
estudos formados por conselheiros (e convidados, se necessrio) que avaliam temas em profundidade e elaboram reco-
mendaes com o intuito de fundamentar decises posteriores do conselho pleno.
Os quatro macro-temas que sero vistos a seguir (gesto de riscos, recursos huma-
nos, estratgia e estrutura de capital) resumem os aspectos das organizaes que so
cruciais para seu bom desenvolvimento e, portanto, requerem envolvimento direto
do conselho de administrao. Outros assuntos que merecem destaque so o acom-
panhamento pelo Conselho das prticas de governana adotadas, dentro do seu papel
de guardies da boa governana e a preocupao com conflitos de interesse, que
devem ser endereados pelas organizaes em seus cdigos de conduta.
Em 2008, durante a crise financeira internacional, o Brasil foi palco de diversos casos
5.8.2. Estratgia
Essas diretrizes devem ser repassadas para que a gesto elabore o detalhamento da
estratgia a ser aprovado pelo conselho de administrao e, posteriormente, por ele
monitorado.
13
Para maiores detalhes sobre sucesso, avaliao e remunerao de conselheiros de administrao e diretor presiden-
te, Cf. IBGC, 2011.
Para esta nova realidade, em que aspectos de ordem socioambiental, poltica e fi-
lantrpica integram as responsabilidades da organizao, as boas prticas de gover-
nana assumem grande importncia. Para alm de oferecer referncias de modo a
alinhar interesses com a finalidade de preservar o valor da organizao, a governana
corporativa contempla necessariamente a demanda do conjunto de stakeholders que
dependem da longevidade e perenidade das corporaes, sejam eles investidores, em-
Nos anos 1980, sustentabilidade foi inicialmente definida como o processo de sa-
tisfazer as necessidades do presente sem comprometer a possibilidade das geraes
futuras suprirem suas prprias necessidades (Relatrio Brundtland/ONU). Dcadas
mais tarde, ao adotar tal conceito, as organizaes incorporaram o triplo alicerce
econmico-financeiro, social e ambiental sua estrutura (tripple bottom-line), caben-
do aos administradores a responsabilidade de integr-lo estratgia de negcios, por
cujo processo de implementao os gestores devem responder.
Conforme argumenta Carlos Eduardo Lessa Brando (2006, 87-88), tais temas tm o
potencial de afetar o ambiente de negcios das empresas, pois esto intimamente liga-
dos ao comportamento de acionistas, clientes, fornecedores, funcionrios, legisladores
e comunidades ligadas direta ou indiretamente s atividades da empresa, as chamadas
partes interessadas (stakeholders). Trata-se, portanto, de um entendimento mais abran-
gente dos aspectos que interferem na estratgia de negcios da organizao.
Em 2012, o Brasil foi sede da Conferncia das Naes Unidas sobre Meio Am-
biente e Desenvolvimento Sustentvel, a Rio+20. Na oportunidade, a exemplo
de outras iniciativas de governana corporativa 14 , as diversas entidades e par-
ticipantes do mercado de capitais brasileiro demonstraram estar alinhados com os
temas de sustentabilidade, dos quais so ilustrativos:
A BM&FBOVESPA, em conjunto com vrias instituies ABRAPP, ANBIMA, APIMEC, IBGC, IFC, Instituto
14
ETHOS e Ministrio do Meio Ambiente decidiram unir esforos para criar um ndice de aes que seja um referen-
cial (benchmark) para os investimentos socialmente responsveis, o ISE - ndice de Sustentabilidade Empresarial.
(Disponvel em: www.bmfbovespa.com.br).
A este esforo soma-se a iniciativa de uma parcela significativa dos fundos de penso brasileiros que adotam em seus
investimentos os Princpios do Investimento Responsvel (PRI), onde reafirmam o compromisso com a perenidade das
empresas onde investem.
As Relaes com Investidores podem ser definidas como parte da administrao estra-
tgica de uma companhia, uma vez que envolvem atividades em que a comunicao ir
contribuir positivamente para a justa avaliao da companhia. O executivo de Relaes
com Investidores (RI) responsvel por uma comunicao de mo dupla, pois fornece
ao mercado e entidades legisladoras e fiscalizadoras informaes sobre dados histricos
e perspectivas da companhia, bem como informa alta administrao da companhia a
percepo e as demandas das partes interessadas em relao companhia.
Embora essas metas sejam relativamente simples de listar, os meios para atingi-las
podem ser complexos, requerendo vrios tipos de recursos analticos e estratgias de
comunicao. O RI, portanto, um meio de acesso s informaes estratgicas, tanto
do lado dos investidores quanto da companhia.
O leque de aes extenso e vai desde explicaes para justificar critrios de avaliao
de um determinado ativo contbil at informaes detalhadas sobre estratgias de
parceria no mercado, passando pelas questes regulatrias e direitos dos acionistas.
Assim, o profissional de RI precisa estar muito bem informado. Ele deve conhecer as
estratgias e entender do setor e da legislao pertinente para informar aos agentes
do mercado de capitais, que demandam, entre outras, informaes mais detalhadas
sobre o desempenho das companhias e nveis de transparncia e equidade.
Uma rea de RI bem estruturada contribui para integrar as diversas reas de ati-
vidade da companhia, uma vez que precisa promover uma cultura especfica de
difuso da informao para todos os pblicos estratgicos, inclusive o interno.
A rea de RI deve estar presente no dia a dia das companhias abertas e dos agentes do
mercado, o que tende a se acentuar no caso das companhias que pretendem chegar ou
j esto em nveis mais avanados de Governana Corporativa. A importncia hie-
rrquica e a valorizao da rea de RI esto vinculadas aos objetivos de transparncia
e boas prticas de governana como elemento de gerao de valor.
Nos Estados Unidos, por exemplo, segundo dados do NIRI (National Investors Re-
lations Institute), mais de 20% dos profissionais de RI j respondem diretamente aos
presidentes executivos, o que significa que as companhias mantm diretorias prprias
dedicadas atividade, vinculadas diretamente ao principal executivo. Essa posio
reflete o grau de valorizao da atividade naquele mercado e estabelece o potencial de
crescimento da rea no Brasil.
Tanto o pblico interno quanto o externo precisam ter convico a respeito das boas
prticas de governana e de seus benefcios para a companhia e para o conjunto dos in-
vestidores. Entre os principais mantras de um RI esto as frases: Diga sempre a ver-
dade e Se no souber responder, no tenha dvida em dizer no sei, pois a sua cre-
dibilidade como profissional que est em jogo, assim como a imagem da companhia.
Boa parte das demandas so apresentadas pelos prprios investidores. Para atend-
-las, as companhias que adotam prticas diferenciadas criam conselhos e comits
independentes, separam as funes do presidente executivo daquelas do presidente
do Conselho, criam comits de divulgao de informaes (disclosure) e adotam uma
poltica de remunerao dos executivos, ou seja, reformulam estrategicamente sua
estrutura de governana.
As companhias que chegam Bolsa com ofertas pblicas iniciais de aes funcio-
nam como vitrine do mercado acionrio para os investidores. Nesse contingente
esto includos tambm os seus colaboradores, pois vrias companhias destinam
uma fatia do total de aes para esse investidor de varejo. Isso contribui para
ampliar o conceito de aplicao em aes, alinhar os interesses dos trabalhadores
s estratgias da companhia, alm de contribuir para o fomento da cultura de
companhia aberta no apenas junto alta direo.
A questo cultural ganha maior dimenso para companhias que esto abrindo o ca-
pital. Essa mudana cultural precisa ser absorvida no dia a dia da companhia, con-
forme a nova estrutura implantada.
Deciso consciente
A partir do momento em que a companhia decide abrir seu capital e ter o mercado
acionrio como parceiro, encerra-se obrigatoriamente uma etapa de baixo disclosure.
Isso significa tomar um caminho sem volta enquanto estiver no mercado, porque
diante das normas societrias e da nova realidade global no possvel ser uma com-
panhia meio aberta ou relativamente transparente sem prejudicar sua credibili-
dade e sujeitar seus administradores a possveis punies pelo rgo supervisor.
Programas efetivos
Para disseminar essa cultura importante adotar programas realistas e bem direcio-
nados de educao e treinamento interno a todos os funcionrios. A grade curricular
Atualizao e informao
A companhia deve incluir alguns aspectos ligados rea de RI nos critrios para
avaliao de seu pessoal em determinados escales da estrutura hierrquica, cer-
tificando-se, por exemplo, de que acompanhem as notcias divulgadas sobre a
sociedade e suas operaes no mercado. Elaborar cartilhas internas e programas
especiais de recursos humanos uma alternativa utilizada com bons resultados em
diversas companhias.
Valor da governana
A companhia deve estar preparada para administrar eventuais crises que envolvam
os mais variados tipos de problemas. importante que profissionais da companhia
saibam lidar com casos de vazamento de informao privilegiada (inside informa-
tion), divulgao incorreta de dados, conflitos regulatrios ou conflitos societrios,
incidentes que envolvam o meio ambiente, questes sindicais e trabalhistas, entre ou-
tras. H diversos outros exemplos que podem configurar crises, como a apresentao
de resultados negativos no ano ou no trimestre, mudanas na poltica de distribuio
de dividendos e outros episdios que podem causar um desgaste para a imagem da
companhia e prejudicar o valor de suas aes no mercado.
Esses fatos tambm devem ser includos como vetores de risco no planejamento de
administrao de crises. Mas, sobretudo, no podem nem devem, nos termos da re-
Admitir um problema e reconhecer suas dimenses o primeiro passo para uma es-
tratgia eficaz em momentos de crise, abrindo caminho para que a companhia, seus
administradores e executivos consigam manter a confiana do investidor.
Analista buy side uma definio que abrange os analistas e os gestores de fundos de
investimentos. So profissionais que atuam na ponta das negociaes e cujos movi-
mentos de compra ou venda, quando associados a grandes fundos, podem afetar as
oscilaes e tendncias do mercado. Cabe rea de RI suprir esses analistas com in-
formaes adequadas s suas demandas. Embora as informaes sobre a companhia
sejam as mesmas, analistas buy side e sell side tm necessidades diferenciadas.
Cabe ao RI informar ao gestor e ao analista buy side sobre os fatores mais relevantes
para agregar valor s aes da companhia, suas vantagens competitivas, fundamen-
tos da companhia, resultados financeiros e operacionais e o progresso, que esto in-
timamente relacionados aos interesses de informao por parte desse profissional,
com base no fundo que ele administra. Uma informao importante que fatores no
financeiros (governana corporativa, reputao, marca, capital intelectual, liderana,
responsabilidade social e ambiental, transparncia, comunicao, inovao) tm im-
portncia crescente na avaliao de uma companhia. A estratgia para a sustentabi-
lidade do negcio outro tema preponderante, altamente valorizado pelos gestores.
Diversos fatores chamam a ateno dos analistas, como os planos de expanso da com-
panhia, o comportamento das sociedades que passaram por processo de fuso e a ela-
borao de relatrios separados para cada unidade de negcios ou linha de produtos.
Analistas sell side so profissionais que atuam em bancos e corretoras de valores fazen-
do a prospeco de investimentos e recomendando a compra ou venda das aes. Eles
acompanham de perto o comportamento das aes e das companhias e suas demandas
de informao, portanto, esto focadas na necessidade de dados pontuais e mais deta-
lhados, o que significa maior exigncia de contato constante com a rea de RI.
Os analistas que atuam como sell side buscam o mximo possvel de disclosure (ca-
pacidade de divulgar informaes com transparncia) da companhia e, assim como
acontece no buy side, tambm exigem contato com a alta gerncia.
Para atuar adequadamente junto ao sell side, o profissional de RI pode fazer uma
avaliao preliminar para identificar a influncia desses analistas no mercado. im-
portante estudar o seu trabalho, pelo menos durante um perodo suficiente para de-
terminar a qualidade e a abrangncia de suas pesquisas, seus interesses especficos e
as possibilidades de cobrirem a companhia em questo.
.. O site de RI, que por sua natureza, uma ferramenta de comunicao de-
mocrtica, equnime e tempestiva e deve garantir que as informaes pblicas
estejam disponveis e apresentadas de maneira didtica e de fcil acesso;
Na rea de RI, esse contato representa um desafio que deve crescer em importncia.
Ao atuar como porta-voz da companhia junto aos agentes do mercado internacional,
o RI aprimora o relacionamento da companhia com esses investidores e analistas em
diversos aspectos ligados ao desempenho e perspectivas da companhia, governana
corporativa, responsabilidade social e ambiental, assim como s perspectivas da eco-
nomia brasileira, fatores polticos, questes jurdicas e tributrias, regulamentao
local, problemas setoriais, prticas de gesto e culturais.
Alm dos requisitos bsicos de objetividade e clareza nas informaes com o mxi-
Sua interface ser com os principais bancos de investimento, corretoras, hedge funds,
instituies depositrias, analistas e administradores de fundos de investimentos. Isso
exige uma dose elevada de informao sobre tendncias da economia mundial e prin-
cipais expectativas em relao aos mercados emergentes. preciso conhecer a cultu-
ra desses investidores, suas necessidades e caractersticas prprias, assim como saber
administrar o relacionamento da companhia com os rgos reguladores e a imprensa
especializada internacional.
Para a companhia aberta isso no deve ser apenas uma exigncia da regulamentao
ou uma grande evoluo, mas precisa ser compreendido como uma decorrncia
normal da rotina no mercado. Entretanto, embora os recursos tecnolgicos permi-
tam que as informaes sejam divulgadas em tempo real para todos, preciso levar
em conta as diferentes demandas dos pblicos.
Cabe ao RI, nesse aspecto, organizar a oferta de material para que a informao esteja
disponvel de modo aberto e democrtico a todos, porm oferecendo sempre uma
abordagem mais atraente para cada tipo de pblico.
Alm dos investidores, a comunicao da companhia deve ser tratada pela rea de RI
como um instrumento estratgico de contato com seus diversos pblicos profissionais
do mercado, rgos reguladores, bolsas de valores, academia, entidades e instituies.
Ela pode ser realizada vrias vezes ao ano, de acordo com os critrios estabelecidos
pela rea de RI, sendo que no mnimo deve ser realizada uma vez ao ano, envidan-
do seus melhores esforos para realizar apresentaes em diferentes localidades.
.. A apresentao deve ter incio com uma sesso expositiva, cujas informaes
devem ser escritas em slides, e terminar com uma sesso de perguntas e respostas;
6.3.3. Teleconferncias
Esse tipo de comunicao pode ser feito tanto por meio de telefone (audioconferncia),
como pela internet (webcast, transmisso do udio ao vivo, acompanhado de apresen-
tao de slides ou de vdeo), sendo prefervel a utilizao simultnea dos dois meios
para garantir maior disseminao e a equidade na divulgao das informaes.
O uso de sites requer critrios bastante rigorosos de qualidade. O contedo das in-
formaes financeiras requisito fundamental e deve ter suficiente profundidade. A
verso eletrnica dos comunicados, anncios de dividendos, relatrios e outros dados
deve ser interativa, at porque no h limites de capacidade.
Equidade
Franqueza e Independncia
Integridade e Responsabilidade
6.4.1. Transparncia
6.4.2. Equidade
O profissional de RI deve zelar pela veracidade da informao que distribui, para que
seja completa e confivel, sem meias-verdades ou distores que enfatizem o lado po-
sitivo do fato ou que soneguem ou atenuem os aspectos menos favorveis. Deve estar
convicto de que a informao completa e sincera s trabalha em favor da reputao
da companhia, fortalecendo a credibilidade da organizao e do profissional.
Princpio essencial a ser observado pelo RI o respeito total pelas leis do pas e pela
regulamentao oriunda dos rgos que disciplinam seu mercado de trabalho (CVM,
Banco Central, Bolsa de Valores etc.). Nenhuma ao deve ser iniciada antes que a in-
dagao sobre legalidade tenha sido respondida afirmativamente. O uso de qualquer
informao, para vantagem pessoal, configura transgresso grave desse princpio.
Para ter suas aes negociadas na Bolsa, as empresas precisam abrir o capital. A le-
gislao define como companhia aberta aquela que pode ter seus valores mobilirios
negociados de forma pblica, tais como aes, debntures e notas promissrias. Em
outras palavras, somente empresas que abriram o capital podem ter seus valores mo-
bilirios negociados publicamente, por exemplo, em bolsa de valores.
comum que, junto com esse pedido, as empresas tambm solicitem CVM a auto-
rizao para realizar venda de aes ao pblico, tecnicamente conhecida como dis-
tribuio pblica de aes. Por ser a primeira colocao pblica de ttulos da compa-
nhia, chamada de Oferta Pblica Inicial ou IPO (do ingls, Initial Public Offering).
A distribuio realizada pela companhia pode ser primria (aes sero emitidas,
ou criadas, e em seguida vendidas aos investidores), secundrias (aes que j
eram de algum scio, normalmente scio-fundadores, sero vendidas aos investi-
dores), ou mista. A diferena bsica que na distribuio primria o dinheiro da
venda ir para o caixa da companhia, pois ela quem est emitindo e vendendo
as aes, enquanto na distribuio secundria o dinheiro vai para o scio que est
vendendo as aes, no para a companhia.
Ainda neste captulo sero abordados com mais detalhes os tipos e as classificaes
das Ofertas Pblicas.
Na Bolsa, h companhias listadas desde 1910. Por que abriram o capital? Qual
foi a motivao que as levou a tomar essa deciso to importante? Quais so as
vantagens desse processo?
Para essas perguntas, no existe resposta nica, uma vez que a realidade das empresas
difere muito entre si. Muitas vezes, uma mesma companhia realiza diversas colocaes
de aes aps a abertura de capital, tendo cada uma delas um objetivo especfico.
A seguir, listamos alguns dos benefcios que a abertura de capital pode trazer para o
empreendedor e sua empresa.
Dentre as motivaes, sem dvida a mais comum o acesso a recursos para financiar
projetos de investimento. Existem algumas maneiras para a empresa se financiar, como:
Capital de terceiros
A empresa pode tambm recorrer ao capital de terceiros. Alm da forma mais tradi-
cional, como emprstimos bancrios, h outras opes: a emisso de ttulos de renda
fixa (debntures ou notas promissrias) e a securitizao de recebveis (Fundos de
Investimento em Direitos Creditrios).
Embora muitas vezes seja interessante financiar-se por meio de dvida, nem sempre
essa oportunidade est disponvel ou pode no ser adequada s necessidades da em-
presa. Muitos projetos de investimento sofrem com a ausncia de fontes de crdito de
longo prazo, que seria o perfil mais compatvel para esta finalidade.
Abertura de capital
Uma terceira alternativa o financiamento por meio da emisso de aes, ou seja,
do aumento do capital prprio e admisso de novos scios. uma fonte de recursos
que no possui, teoricamente, limitao. Enquanto a empresa tiver projetos viveis e
rentveis, provavelmente os investidores tero interesse em financi-los.
Quando a companhia tem certo grau de endividamento, a abertura de capital pode ser
uma forma de buscar um equilbrio na estrutura de capital, balanceando o uso do cr-
dito e do capital prprio, reduzindo o custo total do endividamento. O menor custo de
capital, pode viabilizar projetos cujo retorno no seria atrativo anteriormente, abrin-
do um leque muito maior de oportunidades de investimento e de crescimento.
Entretanto, como essas aquisies podem exigir grande volume de recursos, nem sem-
pre disponveis, a captao de recursos atravs da abertura de capital pode ser uma
alternativa de realizar a operao sem que seja necessrio descapitalizar a empresa.
A abertura de capital tambm pode proporcionar liquidez patrimonial, que nada mais
do que a possibilidade de empreendedores e/ou seus scios transformarem, a qual-
quer tempo, parte das aes que possuam na empresa em dinheiro. possvel vender
algumas dessas aes no ato da abertura de capital ou no futuro, negociando na Bolsa.
Alm disso, se a empresa tiver recebido investimentos de algum fundo de venture capi-
tal ou private equity, a abertura de capital pode representar a sada que esses scios de-
sejam. Geralmente, tais investidores atuam em empresas de capital fechado de menor
porte, proporcionando-lhes estrutura, condies financeiras e, muitas vezes, apoio ad-
ministrativo. Em contrapartida, s se tornam scios de empresas em que possam ter
uma posio relevante no capital e desde que vislumbrem a possibilidade de vender,
com lucro, sua participao societria, de preferncia por meio da abertura de capital.
Outra situao que ilustra o benefcio que a liquidez patrimonial pode trazer o mo-
mento do processo sucessrio e de partilha da herana. Muitas empresas brasileiras
j esto na segunda ou terceira gerao da famlia fundadora. Os fundadores, como
empreendedores, tm o sonho de viver o dia a dia da empresa, mas nem sempre o
mesmo ocorre com os herdeiros ou, pelo menos, com todos os herdeiros. Adicione-se
a esse fato a impossibilidade de todos os herdeiros permanecerem no comando.
Apesar de ser muito difcil mensurar o valor agregado imagem em funo da aber-
tura de capital, no so poucos os casos em que empresas listadas em bolsa melhora-
ram as condies de negociao com fornecedores, passaram a contar com maior ex-
posio de suas marcas, ganharam competitividade e elevaram o comprometimento
de seus funcionrios, abrindo-lhes a oportunidade de tambm se tornarem acionistas.
Outro efeito interessante, nesse caso associado postura ativa e vigilante dos inves-
tidores e dos profissionais de investimentos no relacionamento com a companhia,
o ganho de eficincia que tende a ocorrer em toda a organizao, medida que a
empresa passe a se disciplinar e se organizar melhor para garantir os resultados pro-
jetados e justificar sua estratgia.
Embora esta seja uma razo forte e legtima, nem sempre os investidores aceitam
confortavelmente participar de uma operao de reestruturao financeira, em par-
ticular no caso de uma empresa nova que ainda no apresente histrico na Bolsa.
Para fazer a captao de recursos com esse objetivo, a companhia deve justific-la
muito bem para o mercado, explicando seus planos e a mudana na estrutura de
capital que o ingresso desses recursos representar.
Algumas situaes definidas na legislao e que caracterizam a oferta como pblica so:
a utilizao de listas ou boletins, folhetos, prospectos ou anncios destinados ao pblico;
a negociao feita em loja, escritrio ou estabelecimento aberto ao pblico, entre outros.
Entre os casos de oferta pblica que podem ser dispensadas de registro, destacamos
a oferta pblica de valores mobilirios de emisso de empresas de pequeno porte e
de microempresas. Para este caso especfico, so dispensadas automaticamente do
registro para ofertas de at R$ 2.400.000,00 em cada perodo de 12 meses, observa-
da a regulamentao.
Alm disso, quando a empresa est realizando a sua primeira oferta pblica, ou seja,
quando est abrindo o seu capital, a oferta recebe o nome de oferta pblica inicial ou
IPO (do ingls Inicial Public Offering).
Quando a companhia j tem o capital aberto e j realizou a sua primeira oferta an-
teriormente, as emisses so conhecidas como ofertas subsequentes ou, no termo
em ingls, follow on.
7.4. Prospecto
.. Os riscos do negcio;
Com o objetivo de padronizar os prospectos e facilitar sua anlise, existe uma estru-
tura pr-estabelecida para o documento, que deve ser seguida pelos ofertantes tanto
em relao forma quanto ao contedo. Em sntese, esse documento contm dois
grandes grupos de informaes: relativas ao emissor, cujo contedo provm do for-
Uma seo muito importante do prospecto e que deve ser analisada com muita
ateno pelos investidores a que trata sobre os Fatores de Risco. Nesta seo
so explicitados os riscos relacionados ao valor mobilirio ofertado, compa-
nhia, ao ambiente econmico de uma forma geral e prpria oferta em questo.
e-Bookbuilding
uma ferramenta para a apurao de intenes de compra de ativos via Internet, que
facilita a interligao virtual dos participantes do sistema de distribuio de ttulos e
valores mobilirios na BM&FBOVESPA.
As OPAs voluntrias, por outro lado, so aquelas realizadas sem que nenhuma norma
especfica tenha obrigado a sua realizao. Elas so realizadas unicamente por von-
tade do ofertante de realizar a aquisio por oferta pblica. A prpria Lei prev a
A OPA ser sempre dirigida indistintamente aos titulares de aes de mesma espcie
e classe daquelas que sejam objeto da OPA e deve ser realizada de maneira a assegu-
rar tratamento equitativo a todos os destinatrios. O ofertante da OPA deve guardar
sigilo at a sua divulgao ao mercado.
Quanto liquidao financeira, a OPA pode ser: de compra, quando a proposta o pa-
gamento em moeda corrente; de permuta, quando o proponente oferece o pagamento
em valores mobilirios; ou mista, na hiptese de o pagamento prometido ser parte
em dinheiro e parte em valores mobilirios. H ainda a possibilidade de uma oferta
pblica alternativa, em que aos destinatrios dada a escolha da forma de liquidao.
Somente esto sujeitas a registro na CVM as OPAs obrigatrias, em qualquer hiptese,
e as voluntrias, quando envolverem permuta por valores mobilirios.
Alm dos procedimentos gerais que abrangem todos os tipos de OPA, cada uma, seja
obrigatria ou voluntria, possui regras especficas, conforme detalhadas na Instruo
CVM 361/2002. A seguir, um breve resumo das caractersticas de cada uma delas.
OPA Concorrente
a OPA voluntria realizada por um terceiro que no o ofertante ou pessoa a ele vin-
culada e que tenha por objeto as aes de OPA j apresentada para registro perante
a CVM (ou por OPA no sujeita a registro) que esteja em curso. A OPA concorrente
deve observar as mesmas regras da OPA com que for concorrer.
Como uma companhia fechada no pode negociar suas aes em bolsa nem em bal-
co organizado, os acionistas minoritrios, quando quisessem vender suas aes,
teriam que procurar, por conta prpria, algum interessado nas aes ou, alternati-
vamente, oferec-las ao prprio acionista controlador. Entretanto, como no haveria
a formao de preo do mercado de bolsa, seria difcil definir o valor justo para a
transao. Aproveitando-se dessa situao, o acionista controlador poderia, eventu-
almente, oferecer ao minoritrio um valor muito abaixo do valor justo.
.. Deve ser imutvel e irrevogvel aps a sua publicao, salvo expressa e pr-
via autorizao pela CVM.
Observe-se que a opo entre aderir ou no OPA, bem como quanto a concordar
ou no com o fechamento de capital, exclusiva do acionista minoritrio, no po-
dendo o responsvel pela realizao da OPA obrig-lo em qualquer caso. Portanto,
caso prefira, o acionista minoritrio poder continuar a integrar o capital social da
companhia fechada. No ter sua disposio, porm, um mercado onde as aes de
emisso da companhia so negociadas, o que pode dificultar a alienao das aes
quando ele desejar se desfazer do investimento.
Determinao do Preo
De forma a assegurar que os acionistas minoritrios no sejam prejudicados, a Lei
das S.A. e a regulamentao da CVM exigem que o preo a ser pago por ao no
mbito de uma OPA seja determinado por empresa especializada e com experincia
neste tipo de avaliao. Busca-se, assim, garantir ao acionista minoritrio um preo
justo por suas aes.
O avaliador prepara o laudo com pelo menos trs referncias de preo (utilizando
trs critrios diferentes) e informa aquele que entende ser o justo para os efeitos da
importante destacar que, caso o resultado da nova avaliao seja igual ou menor do
que o preo por ao utilizado na OPA, os acionistas que tiverem tomado a iniciativa
ou que votaram favoravelmente a requerer a realizao da Assembleia devero arcar
com os custos incorridos pela companhia referentes nova avaliao, incluindo os
custos do avaliador e da convocao e realizao da assembleia.
Se o resultado da nova avaliao for melhor que o preo utilizado na OPA, este novo
valor prevalecer, facultando-se ao ofertante desistir do processo de cancelamento
de registro.
Na hiptese da realizao desta nova avaliao ser aprovada pelos acionistas mino-
ritrios e o valor dela resultante ser superior ao preo originalmente ofertado pelo
acionista controlador, este somente poder desistir da OPA caso se comprometa a
adotar o procedimento alternativo anteriormente descrito, alienando as aes exce-
dentes no mercado.
A Lei das S.A. confere aos acionistas minoritrios com participao no capital votan-
te o direito ao tag along. Alm disso, os regulamentos dos segmentos diferenciados
da BM&FBOVESPA e, em alguns casos, os prprios estatutos sociais das companhias
preveem situaes que conferem direito ao tag along.
Tag along o direito atribudo ao minoritrio de alienar suas aes ao novo con-
trolador por ocasio da transferncia do controle de companhia aberta.
Nos termos da Instruo CVM 361/2002, os destinatrios da oferta pblica por alie-
nao de controle so apenas os minoritrios titulares de aes com direito a voto
pleno e permanente. Ou seja, os titulares de aes preferenciais sem direito a voto ou
com voto restrito no tm direito de exigir que o novo controlador tambm adquira
as aes por eles detidas1.
Nada impede, porm, e muitas companhias j vm procedendo desta forma, que seja
includo no estatuto social um dispositivo estendendo expressamente o direito ao tag
along aos titulares de aes sem direito a voto. Neste caso, eles tambm poderiam
vender as aes de sua propriedade na oferta pblica por alienao de controle.
O preo a ser pago na oferta pblica aos acionistas minoritrios deve corresponder a,
no mnimo, 80% do valor por ao pago aos acionistas que alienaram o bloco de con-
trole. Essa porcentagem, entretanto, pode ser majorada por determinao estatutria,
aumentando ainda a essa proteo conferida aos acionistas minoritrios.
1
Conforme entendimento da CVM, ainda que tais acionistas tenham adquirido o direito de voto em funo do no
pagamento de dividendos, eles no passam a ter direito de participar da oferta pblica por alienao de controle, uma
vez que o direito a voto por eles adquirido no tem carter permanente.
2
At 09/05/2011, no Nvel 2, a obrigao era de 100% do preo para as aes ON e 80% para as aes PN.
Todo esse conjunto resulta em benefcios gerados pelas bolsas de valores para a eco-
nomia e a sociedade, entre os quais cabe destacar:
Com o passar do tempo, os mercados de bolsa e balco assumiram tambm, alm das
funes acima descritas, a responsabilidade pela autorregulao dos seus ambientes,
sistemas e operadores, com autonomia suficiente para normatizar, fiscalizar e punir
as operaes realizadas em seus mercados. A funo estatal, nesse modelo, se reduz
superviso e orientao do sistema, estabelecendo requisitos mnimos necessrios,
objetivos a serem atingidos e controles necessrios.
Mercados Regulamentados
.. mercado de bolsa;
Essa mudana gerou certa desconfiana do mercado sobre a capacidade de uma socie-
dade com fins lucrativos criar estrutura independente e eficiente de autorregulao.
Nesse sentido, a Instruo CVM 461/07 determina que, entre os rgos necessrios
na estrutura de uma Entidade Administradora, deve constar um Conselho de Autor-
8.1. A BM&FBOVESPA
8.1.1. Histrico
Longe vai o ano de 1890, quando Emlio Rangel Pestana cria uma Bolsa Livre para
operar valores financeiros na cidade de So Paulo. A iniciativa frustra-se no ano
seguinte por causa dos percalos do Encilhamento1, resultando no fechamento da
Bolsa. S em 1895 a iniciativa paulista cria a Bolsa de Ttulos de So Paulo, que
rene os corretores de ttulos e de cmbio.
1
Poltica financeira de estmulo indstria, criada pelo Ministro Ruy Barbosa, baseada no aumento do
meio circulante com a criao de bancos emissores, trocando o lastro-ouro por ttulos da dvida pblica,
que resultou em espiral inflacionria e grande nmero de falncias.
Acordo entre a BM&F e a BMSP Bolsa de Mercadorias de SP, com troca de nome
1991
para BM&F Bolsa de Mercadorias e Futuros.
1997 Acordo entre a BM&F e a BBF Bolsa Brasileira de Futuros, do Rio de Janeiro.
1999 Unificao das operaes de prego com as demais bolsas de valores do pas
.. Como Bolsa Oficial de Valores, torna-se uma associao civil, sem fins lucra-
tivos, que congrega os corretores oficiais de fundos pblicos, caracterizados como
profissionais autnomos ou firmas individuais, que dirigem seus negcios para a cor-
retagem de aes e obrigaes, e exclusividade na intermediao de cmbio oficial.
2
Associaes civis sem fins lucrativos so entidades de benefcio mtuo destinadas a proporcionar bens ou servios a
um crculo restrito de associados ou scios. Ao deixar de ser uma associao, a Bolsa promoveu a sua desmutualizao
e consequente transformao em sociedades por aes.
GRUPO BM&FBOVESPA
Aes
Direitos de subscrio de aes
Recibos de aes
AES
RCSA Recibos de Carteira Selecionada de Aes
BDRs patrocinados
Opes
Debntures
Notas promissrias
CRIs (Certificados de recebveis Imobilirios)
TTULOS DE
FIDCs (Fundos de Recebveis)
RENDA FIXA
FII (Fundos de Investimento Imobilirio)
Fundos de investimento em direitos creditrios (FDIC)
Fundos de investimento em quotas de FDIC
Formas de negociao
Mercado Vista
No mercado vista, o comprador realiza o pagamento e o vendedor entrega as aes
Mercado a termo
No mercado a termo so negociados contratos para compra ou venda de quantidade
especfica de aes, para liquidao em uma data futura, em prazo determinado, a
um preo fixado. Geralmente, os prazos dos contratos a termo podem variar entre 16
e 999 dias corridos. Nesse mercado, os preos dependem do valor da ao no mercado
vista e da taxa de juros esperado para o perodo do contrato.
Nesse mercado, a liquidao pode ser por decurso de prazo, ou seja, no vencimento
do contrato, ou antecipada, antes da data do vencimento do contrato. Somente o com-
prador pode liquidar a operao antecipadamente, se assim desejar, em um modelo de
contrato conhecido como vontade do comprador. A liquidao pode ser somente
financeira, podendo ser solicitada at V-3, terceiro dia til anterior ao vencimento do
contrato, mediante venda vista, pelo comprador, das aes compradas a termo.
Mercado Futuro
Assim como no mercado a termo, no mercado futuro so negociados contratos para li-
quidao em data futura, a preo fixado. O preo funo do valor do ativo no merca-
do vista e da taxa de juros esperada para o perodo. Porm, os dois mercados diferem
em aspectos operacionais, especialmente no que diz respeito garantia e liquidao.
A liquidao dos contratos futuros calculada pelo preo mdio dos negcios rea-
lizados com o ativo objeto no mercado vista na data de vencimento. Entretanto, o
investidor que desejar pode sair de sua posio por meio de uma operao oposta
envolvendo o mesmo ativo objeto e ms de vencimento. Com isso, o investidor zera
a sua posio e no precisa ir para a liquidao fsica. Assim, a data de vencimento
a ltima data em que os negcios podem ser encerrados por meio da realizao dessa
operao inversa. Do contrrio, a liquidao dever ser obrigatoriamente fsica. Os
contratos tm vencimentos todos os meses, sempre na terceira segunda-feira.
Mercado de Opes
Acar Ouro
Mini Ibovespa
Crditos de carbono
Conforme esclarecimentos fornecidos pela BM&FBOVESPA, o Brasil um dos pa-
ses comprometidos com a causa da reduo das emisses de gases do efeito estufa
(GEE). tambm signatrio do MDL Mecanismo de Desenvolvimento Limpo,
instrumento de flexibilizao estabelecido pelo Protocolo de Kyoto3 para facilitar o
alcance das metas de reduo de emisso de GEE definidas para os pases que ratifi-
caram aquele Protocolo.
3
O conceito surgiu a partir de acordos ambientalistas internacionais, como o Protocolo de Montreal, Eco92, Protocolo
de Kyoto e Rio+10. Em 1997, em Kyoto, as redues voluntrias de CO2 se transformaram em obrigatrias. O Protocolo
de Kyoto estabelece que a emisso de CO2 deve ser reduzida em torno de 5% ao que era emitido em 1990.
8.2.3. Cmbio
O processo que envolve a compra e a venda, tanto no mercado primrio como no secun-
drio, pode ser dividido em trs fases: pr-negociao, negociao e ps-negociao.
Pr-negociao (Pr-trading)
Compreende os servios de informao ao mercado e as vendas de sinais e cotaes.
Negociao (Trading)
Ocorre quando os investidores, representados pelas Corretoras ou Distribuidoras,
enviam ordens de compra e venda para o prego eletrnico - sistema de negociao.
Para que a efetivao desse negcio seja concluda, necessria uma terceira fase,
conhecida como ps-negociao.
Ps-negociao (Ps-trading)
Ocorre com as seguintes etapas da compensao, liquidao e custdia (guarda
dos ativos).
Fluxo da ordem
O cliente envia sua ordem ao intermedirio e este insere a oferta no sistema de nego-
ciao, por meio de uma tela (terminal) de negociao, fornecida ou no pela BVMF.
Repassador
Pode ser Intermedirio autorizado pela CVM e/ou Banco Central (no corretoras parti-
cipantes), vinculado corretora do segmento Bovespa, ou Agente autnomo, vinculado
corretora do segmento Bovespa e no fisicamente lotado nas dependncias destas.
Fluxo da ordem
O cliente envia sua ordem para o sistema de negociao por meio de tela de negociao
fornecida pelo ISV (Independent Software Vendor) ou desenvolvida pela corretora.
O acesso direto do cliente final deve ser autorizado/patrocinado por sua corretora.
O Direct Market Access (DMA) um modelo de negociao que permite que o cliente
final tenha acesso direto ao ambiente eletrnico de negociao em Bolsa, representado
e sob a responsabilidade do participante. Desta forma, o investidor pode enviar suas
prprias ofertas ao sistema de negociao e recebe, em tempo real, as informaes de
mercado, incluindo o livro de ofertas.
Co-Location (Modelo 4)
Conexo direta do cliente com um data center na BM&FBOVESPA, sem a utilizao
da infraestrutura tecnolgica da corretora ou de uma empresa provedora de DMA.
O acesso via Co-Location est disponvel nas modalidades Corretora e Investidor.
Entenda as diferenas:
.. Liquidao por saldo bruto: A liquidao das operaes ocorre para cada
operao por agente.
CENTRAL DEPOSITRIA
Este novo ambiente de gesto profissional faz com que o investidor veja os segmentos
de listagem diferenciadoscomo um criador de valor na empresa, influenciando posi-
tivamente os resultados que espera obter com seu investimento.
.. extenso para todos os acionistas das mesmas condies obtidas pelos con-
troladores quando da venda do controle da companhia;
8.5.2. Nveis 1 e 2
Na adoo das normas dos segmentos de listagem, alm do Novo Mercado a Bolsa
criou ainda dois outros nveis diferenciados de governana corporativa, que apresen-
tam nvel crescente de obrigaes: Nvel 1, Nvel 2 e Novo Mercado.
O comparativo completo dos segmentos de listagem ser visto nas prximas pginas,
mas destacamos a seguir alguns dos principais pontos dos Nveis 1 e 2:
Nvel 1:
Permite a
Permite a Somente aes ON
CARACTERSTI-
existncia Permite a exis-
Permite a existn- existncia de podem ser nego-
de aes ON tncia de aes
CAS DAS AES cia somente de aes ON e ciadas e emitidas,
e PN (com ON e PN (confor-
EMITIDAS aes ON PN (conforme mas permitida a
direitos me legislao)
legislao) existncia de PN
adicionais)
DISTRIBUIES P-
Esforos de disperso acionria No h regra
BLICAS DE AES
COMPOSIO DO
Mnimo de 5 membros, dos quais
pelo menos 20% devem ser inde-
CONSELHO DE Mnimo de 3 membros (conforme legislao)
pendentes com mandato unificado
ADMINISTRAO
de at 2 anos
DEMONSTRAES
Traduzidas para o ingls Conforme legislao
FINANCEIRAS
REUNIO PBLICA
ANUAL E CALEND-
Obrigatrio Facultativo
RIO DE EVENTOS
CORPORATIVOS
DIVULGAO
Poltica de negociao de valores mobilirios e
ADICIONAL DE No h regra
INFORMAES *
cdigo de conduta
ADESO CMARA
DE ARBITRAGEM DO Obrigatrio Facultativo Obrigatrio Facultativo
MERCADO
* a partir de 10/05/2011
8.6. Os ndices
Em cada mercado de aes existem inmeros ndices, cada um com objetivos dife-
rentes. Alguns procuram fazer uma mdia geral do mercado, outros de determinado
setor da economia, ou ainda medir, por exemplo, o desempenho das menores empre-
sas que esto na bolsa.
A lista a seguir apresenta alguns dos principais ndices do mercado de aes brasi-
leiro. A lista completa, a descrio detalhada e a metodologia de clculo de cada um
deles podem ser obtidas no site da BM&FBOVESPA. O Ibovespa, por ser o principal
deles, ser analisado detalhadamente.
NDICES BM&FBOVESPA
8.6.1. O Ibovespa
.. Estar entre os ativos elegveis que, no perodo de vigncia das trs carteiras
anteriores, em ordem decrescente de ndice de Negociabilidade4 (IN), represen-
tem em conjunto 85% do somatrio total desses indicadores;
Um ativo que seja objeto de oferta pblica realizada durante o perodo de vigncia
das trs carteiras anteriores ao rebalanceamento ser elegvel, mesmo sem estar lista-
do todo o perodo, desde que:
4
ndice de Negociabilidade uma mdia geomtrica entre a participao de uma ao no nmero de negcios (peso de
1/3) e em volume financeiro negociado (peso de 2/3), sempre em relao ao total do mercado.
5
So aes cuja cotao seja inferior a R$ 1,00. Para detalhes sobre o enquadramento como penny stock para as metodo-
logias dos ndices, consulte o Manual de Definies e Procedimentos dos ndices da BM&FBOVESPA.
Free float o percentual das aes que esto disponveis para negociao no
mercado, tambm chamadas de aes em circulao. Neste caso, entende-se
como disponveis as aes que no pertencem ao controlador, s pessoas a ele
vinculadas, nem aos administradores e que no esto em tesouraria.
Se um ativo deixar de atender a dois dos critrios de incluso citados, forem classifi-
cados como Penny Stocks, entrarem em situao especial ou ainda se enquadrarem
em outros critrios estabelecidos pela BM&FBOVESPA, ser excludo do ndice.
Tambm nessa viso tradicional, tal ambiente normalmente percebido como uma
organizao menos formal (ainda que isso no signifique informalidade) de redes
de negociao em torno de alguns participantes e sem um local especfico (como os
antigos preges de viva voz dos mercados de bolsa) para a realizao das negociaes,
muitas vezes fechadas por telefone ou mensagem eletrnica entre as partes, sendo
apenas registradas, posteriormente, junto entidade administradora.
No que diz respeito aos mercados de bolsa e de balco organizado, ou mercados orga-
nizados, como cita a norma, a instruo no criou conceitos, mas estabeleceu certas
caractersticas que definiriam um mercado como de bolsa ou de balco organizado.
Nesse sentido, determinou, por exemplo, caractersticas que poderiam criar situa-
es de risco para os investidores e que somente so admissveis ao mercado de bal-
co no organizado.
Por ser muito tnue a separao em bolsa e balco, a CVM optou por no enunciar
conceitos distintos para mercados de bolsa e de balco, propondo alguns critrios
para que seja possvel classificar em um tipo ou em outro:
Para chegar forma que tem hoje, a regulamentao dos mercados passou por di-
versas alteraes ao longo do tempo. A informao sobre esses movimentos regu-
latrios, como veremos a seguir, pelo menos desde a instituio da CVM em 1976,
serve como um guia sobre as diferentes concepes e o caminho que se percorreu
para chegar atual estrutura.
Desde 1985, reconhecendo que os ttulos e valores mobilirios poderiam ser negociados
de forma privada, diretamente entre investidores (ou seja, sem a presena de institui-
es financeiras intermedirias), a CVM determinou que a simples presena de um
intermedirio (sociedade ou profissional) na operao j a tornaria pblica, no que se
entendeu como o mercado de balco no organizado. Foi apenas em 1997 que uma
alterao na Lei n 6.385/76 trouxe a distino entre os dois mercados balco, organi-
zados ou no, ainda que com conceito residual para este ltimo: so aqueles em que as
negociaes so realizadas com participao de instituies integrantes do sistema de
distribuio, que no seja realizada em mercados de bolsa ou balco organizado.
Em 1996, a CVM editou nova norma substituindo a Instruo CVM n 93/88 que at
ento regulava os mercados de balco organizado, fixando regras para as entidades
que tivessem interesse de estabelecer tais sistemas organizados para negociao de
ttulos e valores mobilirios de renda varivel em mercado de balco. Tais entidades
passaram a se constituir como rgos autorreguladores, auxiliando a Comisso de
Valores Mobilirios a fiscalizar os seus respectivos participantes e as operaes nelas
realizadas. Naquele mesmo ano, foi criada a ento chamada Sociedade Operadora
do Mercado de Acesso (SOMA), que tinha por modelo mercados de balco norte-
-americanos. Uma das principais caractersticas desse sistema informatizado que
conectava diversas instituies financeiras era a existncia de formadores de mercado
Como j mencionado brevemente, em 1997, a Lei n 6.385/76 foi alterada para passar
a prever expressamente o mercado de balco no organizado, bem como atribuindo
poder CVM para expedir normas gerais sobre esse tema.
Em 2007, com a edio da Instruo 461, a CVM atualizou o marco normativo dos mer-
cados de valores mobilirios, modernizao necessria para eliminar diversas lacunas
normativas ento existentes e reduzir a rigidez da regulamentao, lidando, ao mesmo
tempo, com dois desafios do contexto mais amplo de mercado no Brasil e no mundo: o
movimento de desmutualizao, como j visto no captulo sobre Bolsa de Valores, e o
aumento da concorrncia entre os mercados de bolsa e outros ambientes de negociao.
9.2. A Cetip
Histrico
9.3. Procedimentos
A negociao de papis de renda fixa pode se dar por telefone ou plataforma ele-
trnica. As operaes so liquidadas, transferindo a titularidade dos instrumentos
negociados do vendedor para o comprador, bem como creditando e debitando o valor
correspondente em suas respectivas contas.
Em sua atividade como registradora, realizada desde o incio de sua atuao, desta-
cam-se ativos como CDBs, DIs, cotas de fundos, debntures e derivativos. So ofere-
cidos ao mercado financeiro mdulos de suporte distribuio de valores mobilirios
que possibilitam o registro eletrnico da colocao, o depsito e a liquidao finan-
ceira em benefcio da segurana e da transparncia. As instituies podem realizar a
operao em um mesmo ambiente, contemplando desde a distribuio primria at a
negociao em mercado secundrio.
9.3.2. Depositria
9.3.3. Negociao
Essa soluo traz ainda link de integrao ao sistema da Associao Brasileira das
Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), permitindo que os par-
ticipantes que precisam reportar suas operaes a essa entidade possam faz-lo dire-
tamente a partir do sistema da Cetip. Para isso, basta ter uma autorizao do parti-
cipante do mercado.
A gesto de risco uma das tarefas mais importantes em uma entidade administra-
dora de mercado organizado de valores mobilirios. Nesse sentido, diversas solues
so oferecidas, entre elas o Agente de Clculo, que visa calcular diariamente o valor
marcado a mercado (Mark to the Market ) do portflio de cada beneficirio final
junto a uma instituio financeira, o que pode ser realizado devido centralizao
e padronizao dos registros e identificao do beneficirio final junto Cetip.
Tambm pode ser mencionada a administrao de colateral para cobertura das ex-
posies dos derivativos de balco registrados, implementado em julho de 2011 e
atualmente utilizado por outras instituies no exterior.
Outra soluo que propicia mitigao de riscos a funcionalidade Cetip | DRRC, que
possibilita definir um limite de risco diferente para cada parte, oferecendo facilidade
e custo operacional mais baixo quando comparados a outras formas de mitigao. Sua
principal vantagem a mitigao do risco de crdito. flexvel, pois as partes da opera-
o estabelecem a periodicidade de apurao e um limite de risco. O limite pode ser uni-
lateral, em favor apenas de uma das partes da operao, ou bilateral, em favor das duas.
Diariamente, a Cetip apura a Taxa DI, ndice de extrema relevncia para o setor,
utilizado como indexador de inmeras operaes do mercado financeiro.
CDA e WA
O Certificado de Depsito Agropecurio (CDA) foi regulamentado para substituir o
conhecimento de depsito enquanto o Warrant Agropecurio (WA), por sua vez,
um ttulo de crdito que confere direito de penhor sobre a mercadoria descrita no CDA
correspondente. Ambos so ttulos de execuo extrajudicial. O CDA e o WA podem
ser garantidos por aval bancrio ou seguro e negociados em conjunto ou isoladamente.
uma promessa de entrega futura de produtos rurais (CPR de Produtos). Por meio
desse instrumento, seus emitentes produtores rurais, suas associaes e coopera-
tivas recebem pagamento vista relativo venda de mercadorias. As CPRs tm
sido utilizadas como instrumento de financiamento, proporcionando a negociao
da safra agrcola sem endividamento referenciado em taxas de juros e com reduo
das presses sazonais de preos das mercadorias. Trata-se de um ttulo cambial nego-
civel em mercado de balco e em bolsa de mercadorias, nas seguintes modalidades,
com liquidao fsica ou financeira.
A LCA um ttulo emitido por instituies financeiras utilizado para captar recursos
para o agronegcio. Criados em 2004, esses papis tm como um de seus atrativos,
atualmente, o fato de que, para investidores pessoa fsica, os rendimentos so isentos
de Imposto de Renda. O registro do ttulo na Cetip exige tambm o registro do las-
tro, que pode abarcar, neste caso, um rol de diferentes garantias, como soja, caf, boi
ou outra mercadoria.
Em 2008, o Colegiado da CVM concluiu que as CCBs sero valores mobilirios caso a
instituio financeira em favor das quais elas foram emitidas realize uma oferta pblica
de CCBs e exclua sua responsabilidade nos ttulos. Dessa forma, no estariam sujeitas
ao regime imposto pela Lei n 6.385/76 caso no sejam objeto de oferta pblica e a insti-
tuio financeira permanea responsvel pelo seu adimplemento, hiptese em que po-
dero circular no mercado sem estar sujeitas regulamentao e fiscalizao da CVM,
assim como os demais ttulos de emisso de instituies financeiras, como os CDBs.
Export Note
So ttulos representativos de crditos em moeda estrangeira a serem recebidos futu-
ramente, originados da venda de mercadorias ou servios para o exterior. Lastreiam
contratos de compra e venda entre o exportador e as empresas estrangeiras importa-
doras. A presena do contrato mercantil de compra e venda fundamental para asse-
gurar legalidade operao. O comprador pode ser qualquer investidor, instituio
financeira ou no, sem que haja necessidade de estar ligado ao comrcio exterior. J o
vendedor, necessariamente, ter de ser exportador.
Em 2013, o acentuado movimento de alta do dlar fez crescer a procura das empre-
sas por mecanismos de proteo contra oscilaes da moeda norte-americana. Uma
mostra desse movimento foi o incremento do volume das operaes de Termo de
Moedas, contrato usado como hedge por importadores e exportadores.
Por ser um contrato de balco, a modalidade Termo de Moeda uma das mais pro-
curadas especificamente pelas empresas em momentos de oscilao cambial. um
produto simples e fcil de ser contratado e utilizado para quem quer mitigar o risco
de oscilaes. Como no um derivativo padronizado, detalhes como vencimento
e valor podem ser ajustados de acordo com as necessidades de cada cliente, alm de
terem sempre um banco como contraparte.
Ttulos Pblicos
Por fora da Lei n 6.385/76, os ttulos pblicos no se enquadram na definio de
valor mobilirio, sendo aqui citados apenas para informao quanto aos produtos
negociados no mercado de balco.
.. Debntures
.. Nota Comercial
.. Cotas de Fundos
.. Assessoria de especialistas;
Para exercer suas atividades, os agentes autnomos devem ser credenciados por en-
tidade autorizada pela CVM, que mantenha uma estrutura de autorregulao, ado-
tando, entre outros, cdigo de conduta profissional para a atividade. Para o creden-
Registro e cancelamento
A administrao de carteira s pode ser exercida por pessoa natural ou jurdica auto-
rizada pela CVM. A obteno do registro depende da comprovao de certos requisi-
tos. As pessoas fsicas devem ter reputao ilibada, curso superior e comprovada ex-
perincia. As pessoas jurdicas devem, entre outras exigncias, manter departamento
especializado em anlise.
Informaes
Outro aspecto importante na regulamentao da atividade a transparncia das in-
formaes prestadas. O administrador de carteira de valores mobilirios deve enca-
minhar CVM, at o dia 31 de maio de cada ano, informaes relativas s carteiras
que administra, com base nas posies de 31 de maro do mesmo ano.
Alm disso, sempre que divulgar publicamente dados com base em desempenho his-
trico das carteiras administradas ou de valores mobilirios e ndices de mercado de
capitais, o administrador de carteira de valores mobilirios deve acrescentar, com des-
taque, a seguinte mensagem: A ADMINISTRADORA ALERTA QUE RESULTADOS
OBTIDOS NO PASSADO NO ASSEGURAM RESULTADOS FUTUROS.
Segregao de atividades
Para reduzir potenciais conflitos de interesse, a gesto de carteira deve estar comple-
tamente segregada das demais atividades desempenhadas pelo administrador de car-
teira. Para isso, procedimentos operacionais devem ser adotados, como a segregao
fsica de instalaes.
Responsabilidades do administrador
A pessoa fsica ou jurdica, no exerccio da atividade de administrao de carteira
de valores mobilirios, responsvel, civil e administrativamente, pelos prejuzos
Mudanas a caminho
A CVM estuda algumas alteraes, debatidas em audincia pblica, nas normas que
regem a atividade de administrador de carteiras. Uma das mudanas propostas, diz
respeito aos requisitos para obteno da autorizao, que poder exigir a aprovao
em exame de certificao em substituio ao critrio experincia atualmente exigi-
do. As vantagens dessa possvel mudana so a maior objetividade do critrio e a pos-
sibilidade de exigncia de uma manuteno peridica da certificao, que garantir
a constante atualizao de conhecimentos desses profissionais.
Outra proposta diz respeito gesto de riscos. Nas regras atuais no h exigncia
de informao da poltica de gesto de riscos do administrador. A nova proposta
pretende introduzir uma seo especfica sobre o assunto, estabelecendo requisitos
mnimos, como os procedimentos para identificar e acompanhar a exposio das
carteiras aos variados tipos de riscos, os mtodos de precificao dos ativos, os
profissionais envolvidos e a periodicidade de reviso da poltica.
A atividade pode ser exercida de forma autnoma ou vinculada. O analista deve agir
com integridade e tica profissional e manter independncia em relao pessoa ou
instituio a que estiver vinculado.
O home broker uma ferramenta de acesso aos mercados da bolsa, oferecida por
quase todas as corretoras, por meio da qual os investidores podem negociar di-
retamente pela internet, enviando ordens de compra e venda. Pelo home broker,
os investidores podem tambm verificar a execuo das ordens e ter acesso s
cotaes dos ativos negociados.
Algumas corretoras oferecem pacotes, que podem incluir acesso via web, aplicativos
para dispositivos mveis ou programas especiais para anlises dos ativos. As ferra-
mentas e os custos de utilizao, podem variar entre as instituies e at entre dife-
rentes pacotes de tarifas oferecidos por uma mesma corretora.
Alm do home broker, as instituies oferecem outras formas para envio de or-
dens, como a mesa de operaes. Esse servio coloca um grupo de profissionais
disposio dos clientes, para orientao e execuo de ordens.
Alm de chat e email, o acesso mesa de operaes realizado por telefone, o que
torna esse meio de acesso uma contingncia para o investidor do home broker em
caso de falha das conexes via internet.
.. Escrito;
Alm disso, a instruo passou a exigir que o intermedirio mantenha registro com-
probatrio de todas as ordens solicitadas pelos clientes, inclusive gravao de voz,
quando realizada por telefone.
As ordens somente podero ser executadas se transmitidas por escrito, por telefone
ou outros sistemas de transmisso de voz, ou ainda sistemas eletrnicos de conexes
automatizadas. Independente da forma de transmisso, todas as ordens devem ser
registradas, identificando o horrio do recebimento, o cliente que as tenha emitido e
as condies de execuo.
.. Ordem limitada: aquela que deve ser executada somente a preo igual ou
melhor do que o especificado pelo cliente (esta a modalidade de ordem mais
utilizada);
.. Ordem on stop: tambm conhecida como ordem stop, aquela que espe-
cifica um nvel de preo que, se atingido, criar uma nova ordem, essa sim de
compra ou venda, com caractersticas previamente definidas pelo investidor.
Uma ordem on-stop de compra deve ser executada a partir do momento em que, no
caso de alta de preo, ocorra um negcio a preo igual ou superior ao preo especi-
ficado. Somente neste momento ser disparada a ordem de compra.
Uma ordem on-stop de venda deve ser executada a partir do momento em que, no
caso de baixa de preo, ocorra um negcio a preo igual ou inferior ao preo especi-
ficado, o que disparar a criao da ordem de venda.
.. Validade para o dia: s vlida para o dia em que foi encaminhada (inclusi-
ve no after market, se o ativo estiver disponvel para negociao neste perodo);
Nas negociaes via home broker, o investidor deve verificar o tipo de ordem que po-
der ser executada. Para algumas modalidades, pode ser necessrio o contato direto
com a mesa de operaes da instituio.
Como foi visto no captulo sobre bolsa de valores, o prego o ambiente em que efeti-
vamente ocorrem as negociaes. o espao que permite o encontro de compradores
e de vendedores que, aps analisarem as ofertas de compra e venda, podero realizar
o fechamento das operaes.
Por muito tempo, o prego era realizado em um espao fsico nas instalaes da bolsa,
onde os corretores se encontravam pessoalmente, com cadernetas e telefones atravs
dos quais recebiam ordens, encontravam contrapartes e registravam operaes.
A partir de 2005 na Bovespa e de 2009 na BM&F (que na poca eram sociedades dife-
rentes) o prego presencial, chamado de prego viva-voz, foi extinto, passando as ne-
gociaes a serem realizadas nica e exclusivamente atravs dos sistemas eletrnicos.
.. S podem ser negociados papis que estejam no ndice Ibovespa e/ou IBrX-
100 e que tenham sido negociados durante o prego regular do dia;
10.6. Leiles
O objetivo dos leiles evitar variaes bruscas nas cotaes dos ativos por situa-
es ou ordens consideradas atpicas. Ao ser atingido algum dos parmetros esti-
pulados, a negociao do ativo suspensa e ele entra em processo de leilo por um
prazo determinado. Durante o leilo, os participantes e investidores tm a oportu-
nidade de analisar a situao e, se for o caso, ajustar sua posio.
1 Operaes de compra e venda realizadas em um mesmo dia, de um mesmo ttulo, pela mesma sociedade corretora
(distribuidora), de um mesmo comitente, cuja liquidao exclusivamente financeira.
A bolsa estabelece tambm limites com relao negociabilidade. Assim, para uma
ao no negociada nos ltimos 5 preges ou na hiptese de ao estreando, a opera-
o dever se realizar em leilo de 15 minutos.
Nesse sentido, de oferecer um tempo para que o mercado se ajuste, o circuit breaker
tem objetivo semelhante ao do leilo, com a diferena que o leilo considera ativos
isolados, enquanto que no circuit breaker todo o prego da bolsa suspenso.
Por esse mecanismo, a bolsa impe limites para a variao negativa do ndice boves-
pa que, se atingidos, interrompem as negociaes. Dependendo da fora da queda do
ndice2, as regras de interrupo dos negcios mudam.
2
Sempre considerada em relao ao fechamento do dia anterior.
Abrangncia e Competitividade
Cada Formador de Mercado poder se credenciar para representar mais de uma ao
ou mais de uma debnture de empresas diferentes, podendo tambm representar
mais de um ativo por empresa. Dever, entretanto, solicitar bolsa credenciamento
especfico para cada ativo em que desejar atuar.
Por esse contrato, o Formador de Mercado poder ser remunerado. Poder, ainda, re-
ceber, com o objetivo exclusivo de proporcionar suporte operacional ao seu trabalho,
numerrio para a liquidao de operaes.
Regras de Negociao
As ofertas de um ativo que conta com Formador de Mercado competem em condi-
es de igualdade com as demais ofertas do mercado. A bolsa, como forma de incen-
tivar a atividade, poder conceder vantagens de custo.
Alm disso, para garantir transparncia ao mercado, a bolsa mantm uma lista atuali-
zada com a relao de formadores credenciados, os respectivos ativos e as caractersti-
cas principais da operao.
Por fim, o servio de custdia dos ativos tambm taxado. H dois tipos de cobrana.
Uma de manuteno de conta, mensal, varivel dependendo da conta estar com ou
sem movimentao e do tipo de ativo custodiado. Outra sobre o valor em custdia,
que uma taxa mensal e calculada regressiva e cumulativamente sobre o valor da
carteira no ltimo dia til do ms de forma pro rata, com iseno para at determi-
nada faixa de valor. Essas taxas so cobradas dos intermedirios, mas alguns deles
optam por no repassar esse custo ao cliente, como diferencial comercial.
muito importante lembrar que, alm das taxas e custos incidentes sobre as opera-
es, os investidores esto sujeitos cobrana de impostos, conforme determinao
da Secretaria da Receita Federal do Brasil.
Com respeito aos proventos, como os dividendos e os juros sobre capital prprio, o
Banco de Ttulos se encarrega de reembolsar o doador, na mesma data e no mesmo
montante, e debita os valores do tomador. No que se refere aos eventos realizados em
ativos, como as bonificaes, grupamentos e desdobramentos, o investidor doador
recebe os ativos objeto do emprstimo com as quantidades ajustadas.
Portanto, o aluguel de aes pode ser uma operao vantajosa tanto para o doador,
desde que conhea as informaes completas sobre a operao, incluindo os direitos
que perder durante o prazo do contrato, quanto para o tomador, que pode utilizar
do mecanismo para suas estratgias de operao.
Ainda assim, podem ocorrer falhas no sistema de entrega dos ativos. Com o in-
tuito de san-las, a bolsa realiza operaes especiais, de modo a permitir que os
vendedores faltantes cumpram com suas obrigaes e os compradores recebam o
que compraram. Uma dessas operaes consiste na realizao de uma operao de
emprstimo, na qual o vendedor assume a posio de tomador do emprstimo no
BTC, por meio de um sistema conhecido como BTC automtico. Porm, para que
essa operao se concretize, o ativo desejado deve estar disponvel para emprsti-
mo no Banco de Ttulos.
A ordem tem at 2 dias para ser realizada pelo intermedirio, ou seja, de D+4 at
D+6. O participante tem at D+7 para confirmar a execuo da ordem de recompra.
Uma vez realizada a recompra, a liquidao obedece aos procedimentos normais do
mercado. Assim, na hiptese de a recompra ter sido realizada em D+6 e, pelo fato
Importante destacar que o Agente de Compensao responsvel pela falta da entrega as-
sume todas as despesas da operao, como tambm possveis diferenas entre os valores
da compra e da recompra.
O processo de recompra pode ser tambm cancelado, havendo concordncia das par-
tes, desde que o ativo objeto da operao seja entregue pela parte faltosa cmara de
compensao e liquidao da bolsa, observadas as condies do regulamento da bolsa.
Ressarcimento de prejuzos
O representante deve conhecer muito bem o investidor no residente, pois ele deve
evitar a intermediao de operaes que envolvam recursos oriundos de atos ilcitos,
devendo adotar prticas, procedimentos e condutas a serem observados, seguidos e
aplicados por seus colaboradores e dirigentes.
10.14.2. Custodiante
A origem do termo derivativos est associada ideia de que os preos desses contratos
possuem estreita ligao, ou seja, derivam dos preos do ativo subjacente ao contrato.
11.2. Finalidades
Hedge (Proteo)
Arbitragem
Especulao
como um seguro de preo. Tem como objetivo proteger o valor de um ativo contra
possveis variaes futuras. Uma empresa com dvida em dlar, por exemplo, pode
comprar contratos futuros desta moeda, se protegendo contra perdas que poderiam
ser causadas por aumento na cotao da moeda. Da mesma forma, um pecuaris-
ta pode assumir uma posio vendedora no mercado futuro, garantindo o preo de
venda e se protegendo contra queda no preo da arroba do boi gordo.
11.2.2. Arbitragem
O arbitrador o participante que tem como meta o lucro, mas praticamente no assu-
me riscos. A estratgia do arbitrador comprar no mercado em que o preo est mais
barato e vender no mercado em que est mais caro, lucrando um diferencial de compra
e venda praticamente imune a riscos, porque sabe exatamente por quanto ir comprar e
vender. Normalmente o diferencial de preos utilizado pelo arbitrador para realizar suas
operaes muito pequeno, e os lucros vm da quantidade e do volume das operaes.
11.2.3. Especulao
O especulador pode manter posies em aberto de um dia para o outro, por perodos
mais ou menos longos, como pode, tambm, fazer uma aposta direcional de preos
ao longo de um mesmo dia, realizando uma compra e uma venda no simultneas
para o mesmo vencimento, na mesma sesso de negociao, executando o chamado
day-trade. Ao final daquele dia, seu resultado ser a diferena apurada entre preo de
venda e preo de compra.
A Importncia do Especulador
Deve-se entender o mercado futuro como uma evoluo do mercado a termo. Voc se
compromete a comprar ou vender certa quantidade de um bem (mercadoria ou ativo
financeiro) por um preo estipulado para a liquidao em data futura.
Voc deve observar que a operao de swap muito semelhante operao a termo,
uma vez que sua liquidao ocorre integralmente no vencimento.
MERCADO DE BALCO
MERCADO ORGANIZADO
CARACTERSTICAS NO ORGANIZADO
(BOLSA)
(OTC)
Estipulado a partir da
LIQUIDAO DO CONTRATO Padronizado
necessidade das partes
Uma posio em derivativos pode ser definida como o saldo lquido dos contratos ne-
gociados pelo mesmo contratante para a mesma data de vencimento. O participante
abre uma posio quando assume uma posio comprada ou vendida em determina-
do vencimento que anteriormente no possua.
Exemplo 1
Se esse participante tivesse comprado 30 contratos de dlar para maro e vendido 20 con-
tratos de dlar para esse mesmo vencimento, qual seria sua posio lquida?
Exemplo 2
Derivativos agrcolas
O mercado de derivativos responde a uma necessidade genuna da comercializao de
determinadas mercadorias. Por exemplo, nos Estados Unidos, a colheita de trigo re-
alizada apenas durante algumas semanas, enquanto o consumo do cereal ocorre o ano
todo. Ento, algum precisa carregar a mercadoria, at que seja consumida por inteiro,
arcando com os custos de aquisio, armazenagem e transporte, e sujeitando-se aos
riscos das variaes de preo.
Somente o mercado de derivativos pode oferecer ao agricultor (que pretende vender sua
produo, assim que efetuar a colheita, pelo melhor preo) e ao processador ou usurio
do produto (que espera comprar o produto no decurso do ano, pelo melhor preo) os
meios de garantir sua necessidade de fixao de preo, por meio de operaes de hegding.
Derivativos financeiros
A principal aplicao dos derivativos financeiros diz respeito possibilidade de
proteo (hedge). Empresas que tenham contratos de exportao, importao ou
que, de alguma forma, possuam crditos a receber ou obrigaes a cumprir em
moedas estrangeiras podem se proteger contra variaes adversas na moeda que
A mesma situao ocorre com empresas que estejam sujeitas s taxas de juro interna-
cionais ou que queiram se proteger da volatilidade dessas taxas. Investidores indivi-
duais e fundos de investimento financeiro, possuidores de carteiras de aes, podem
utilizar os derivativos de ndice de aes para proteger o valor de suas carteiras diante
das oscilaes de preo das aes.
Os derivativos tambm podem ser utilizados para investimento. Sobre isso, bom
lembrar que os derivativos so ativos de renda varivel e devem ser considerados
como investimentos de risco.
Gerenciamento de Riscos
ONDE SE NEGOCIA Balco ou bolsa Somente bolsa Balco ou bolsa Balco ou bolsa
Ausncia de Ausncia de
POSIES Intercambialidade Intercambialidade
intercambialidade intercambialidade
Observe que:
Exemplos de Utilizao
Voc j percebeu que, neste exemplo, o cafeicultor correr o risco de queda acentu-
ada nos preos, enquanto o torrefador correr o risco de alta nos preos do caf no
mercado vista.
Agora que voc entendeu a natureza do risco de cada participante do exemplo, monta-
se uma operao a termo de maneira a eliminar os riscos associados s atividades de
cada um. Para eliminar os riscos de variaes adversas de preo, o cafeicultor e o
torrefador podem realizar uma operao a termo, tendo como base os pressupostos
do exemplo a seguir.
Suponha que, pelo preo de R$100,00/saca de 60kg, o cafeicultor consiga pagar todos
os custos de produo e ainda obter lucro razovel em sua atividade. Considere tam-
bm que R$100,00 seja o preo mximo que o torrefador poder pagar para auferir
lucro e no ter prejuzo em sua atividade.
Resultados da operao
Hiptese A: safra recorde e consequente queda nos preos. Suponha que o preo esta-
belecido no final da safra seja de R$90,00/saca. O produtor obter xito nessa operao,
pois conseguir vender sua produo por R$100,00, preo superior ao estabelecido pelo
mercado (R$90,00). Os custos de produo sero cobertos e a lucratividade, garantida.
O torrefador pagar preo mais alto do que o estabelecido pelo mercado a vista, mas que
Hiptese B: escassez de caf no mercado e consequente alta nos preos. Suponha que
o preo estabelecido pelo mercado vista no final da safra seja de R$120,00/saca.
Neste caso, quem obter xito ser o torrefador, que comprar por R$100,00 uma
mercadoria cujo valor de mercado de R$120,00. O produtor vender a mercadoria
ao torrefador por preo inferior ao estabelecido pelo mercado, mas que cobre todos os
seus custos de produo e garante lucratividade razovel para sua atividade.
Concluso
O comprador a termo usualmente vende aes que estavam em sua carteira para
aplicar o resultado da venda em papis de renda fixa (ou em outros ativos de risco).
No vencimento, resgata sua aplicao original e reconstitui sua posio em aes li-
quidando a operao a termo (comprando as aes). J o vendedor a termo, quando
faz uma operao financeira, geralmente toma dinheiro emprestado para comprar
aes no mercado a vista e us-las como garantia em vendas a termo. No vencimento,
com o dinheiro da venda de aes paga o emprstimo inicial. Em ambos os casos, os
agentes tm condies de precisar o resultado final da estratgia em termos de taxa
de juro. H muitas variantes dessas operaes envolvendo emprstimo de aes e
liquidaes antecipadas, todas realizadas dentro dos parmetros (de prazos, preos e
tipos de ativos) admitidos pela bolsa.
Tal como no contrato a termo, voc se compromete a comprar ou a vender certa quanti-
dade de um bem (mercadoria ou ativo financeiro), por um preo estipulado, para liqui-
dao em data futura. A principal diferena que, no mercado a termo, os compromissos
so liquidados integralmente nas datas de vencimento; no mercado futuro, esses compro-
missos so ajustados financeiramente s expectativas do mercado acerca do preo futuro
daquele bem, por meio do procedimento de ajuste dirio (que apura perdas e ganhos).
A padronizao dos contratos condio imprescindvel para que a negociao possa ser
realizada em bolsa. Imagine um prego no qual cada um dos participantes negociasse
determinado tipo de boi ou caf com cotaes e unidades de negociao diferentes. A ne-
gociao de prego seria impraticvel. Graas padronizao, os produtos em negociao
se tornam completamente homogneos, tornando indiferente quem est comprando ou
vendendo a mercadoria. Todas as condies sob as quais os ativos sero transferidos de
uma contraparte para outra so estabelecidas por meio das especificaes do contrato,
definidas pela bolsa. Apenas dois itens podem variar na BM&FBOVESPA: o nmero de
contratos ofertados e o preo negociado entre as partes.
Diversas commodities e ativos financeiros servem como base para contratos futuros.
Verifica-se, no entanto, que muitas outras commodities ou ativos financeiros no tm
contratos futuros. Voc poderia, por exemplo, questionar a razo pela qual produtos
como arroz e feijo no possuem contratos futuros.
Assim, os participantes recebem seus lucros e pagam seus prejuzos de modo que o
risco assumido pela cmara de compensao das bolsas se dilua diariamente at o
vencimento do contrato. O ajuste dirio uma das grandes diferenas entre os mer-
cados futuro e a termo. Neste, h um nico ajuste na data de vencimento, de maneira
que toda a perda se acumula para o ltimo dia. Logo, o risco de no cumprimento do
contrato muito maior do que nos mercados futuros, em que os prejuzos so acerta-
dos diariamente. O mecanismo de ajuste dirio ser mais bem ilustrado adiante, com
exemplos de operaes no mercado futuro.
.. Da prpria BM&BOVESPA.
Para mitigar o risco de no cumprimento do contrato futuro gerado por eventual di-
Exemplo
D+0 2.621
Resultado da exportao
Resultado geral
R$78.660,00/US$30.000,00 = R$2,622/dlar
Caso ocorresse alta na taxa cambial, o resultado do mercado futuro para o exportador
seria negativo e, ao mesmo tempo, o resultado da exportao seria maior. No entanto,
o resultado geral seria o mesmo, mantendo, assim, a taxa de cmbio da operao. O
inverso ocorreria para o importador. Portanto, para ambas as partes, as cotaes do
dlar foram prefixadas, contendo perdas de preo em suas operaes comercias.
Como visto, um dos principais motivos pelo qual os contratos futuros somente so
negociados em bolsa a necessidade de controle e de garantias. neste ponto que
se destaca a importncia da cmara de compensao, ou clearing house, no cumpri-
mento das obrigaes assumidas pelos participantes, pois ela se torna compradora de
todos os vendedores e vendedora de todos os compradores, controlando as posies
em aberto de todos participantes e realizando a liquidao de todas as operaes.
.. A liquidao financeira dos contratos futuros foi facilitada, j que estes eram
padronizados e podiam ser trocados facilmente. Se, como consequncia de su-
cessivas operaes, um participante , simultaneamente, comprador e vendedor,
sua posio na cmara de compensao liquidada. As contrapartes de cada um
desses negcios mantm seus direitos e suas obrigaes originais. A vantagem
adicional que se tornou possvel a entrada no mercado de pessoas que no tm
interesse de entregar ou de receber a commodity. Ou seja, viabilizou a participa-
o de especuladores e investidores, aumentando a liquidez das operaes.
.. Cada transao possui uma terceira parte, pois a Clearing passa a ser o com-
Atualmente, h opes negociadas sobre uma infinidade de ativos e bens, como aes
de uma empresa, ndices de preos, contratos futuros, ttulos do Tesouro e mercado-
rias. As opes so negociadas tanto em bolsa quanto no balco.
.. Prmio: o valor pago pelo titular ao lanador da opo para ter direito de
comprar ou de vender o objeto da opo;
.. Preo de exerccio: preo pelo qual o titular pode exercer seu direito;
.. Data de exerccio: ltimo dia no qual o titular pode exercer seu direito de
comprar ou de vender, conhecido como data de vencimento da opo.
.. Opo de venda (ou put): o titular adquire o direito de vender o objeto do con-
trato, mas no a obrigao, por preo fixo (preo de exerccio), em data futura acor-
dada pelas partes (data de exerccio ou de vencimento). Para ceder o direito de venda
ao titular/comprador, o lanador/vendedor recebe um valor chamado de prmio.
11.10.2. Classificaes
Quanto ao Modelo
.. Modelo americano: a opo pode ser exercida a qualquer momento, at a
data de vencimento acordada entre as partes.
Quanto ao Objeto
.. Opo sobre mercadoria a vista ou disponvel: quando o objeto da opo
um ativo ou uma mercadoria negociada no mercado a vista.
O titular acredita que o preo a vista do ativo-objeto (PV) vai subir e que, na data de ven-
cimento, ser maior que o preo de exerccio (PE) mais o prmio pago. Caso isso ocorra,
exercer seu direito de compr-lo pelo preo de exerccio, quando poder vend-lo por
preo maior no mercado vista, obtendo lucro na operao.
Observe que, se o preo vista atingir 125, exercer seu direito de comprar por 100 e
vender o ativo-objeto no mercado vista por 125, obtendo lucro de 25 (125 100).
Como ele gastou 10 com o prmio, seu lucro lquido ser de 15.
O comprador da put acredita que o preo vista do ativo-objeto (PV) vai cair e que,
na data de vencimento, ser menor que o preo de exerccio (PE) menos o prmio pago
(PR). Caso isso ocorra, exercer seu direito de vender pelo preo de exerccio e recom-
prar o ativo-objeto pelo preo menor no mercado vista, obtendo lucro na operao.
Observe que, se o preo vista atingir 50, exercer seu direito de vender o ativo-objeto
por 100 e o recomprar no mercado vista por 50, obtendo lucro de 50 (100 50). Como
ele gastou 10 com o prmio, seu lucro lquido ser de 40.
O lanador da put acredita que o preo vista do ativo-objeto (PV) vai subir e que, na
data de vencimento, ser maior que o preo de exerccio (PE) menos o prmio (PR). Caso
isso ocorra, ficar com o valor do prmio pago pelo comprador da opo. Por outro lado,
se o preo vista cair e alcanar valores menores que o PR, poder ser exercido.
Swap consiste em um acordo entre duas partes para troca de risco de uma posio
ativa (credora) ou passiva (devedora), em data futura, conforme critrios preestabele-
cidos. As trocas (swaps) mais comuns so as de taxas de juro, moedas e commodities.
No mercado de swap, voc negocia a troca de rentabilidade entre dois bens (mercado-
rias ou ativos financeiros), a partir da aplicao da rentabilidade de ambos a um valor
em reais. Por exemplo: swap de ouro Ibovespa.
Exemplo
Imagine que a empresa GHY possui ativo de R$10.000.000,00 prefixado a 17% ao ano
para receber em 21 dias teis e que quer transformar seu indexador em dlar + 10% sem
movimentao de caixa. Para isso, contrata um swap, ficando ativo em dlar + 10% e
passivo em 17%, ao mesmo tempo em que o banco X, que negociou o swap com a em-
presa, fica ativo a uma taxa prefixada em 17% ao ano e passivo em dlar + 10% ao ano.
A empresa GHY est exposta ao risco de alta na taxa de juro prefixada no swap. No
vencimento do contrato, sero aplicadas as variaes dos indexadores sobre o valor
referencial, conforme demonstrado a seguir. Suponha que, no perodo, a variao
do cmbio foi de 2%.
Como a variao cambial mais 10% ficou acima dos 17% estipulado pela taxa pr,
pode-se concluir que a empresa GHY receber do banco X o valor lquido de
A palavra swap significa troca, ou seja, ao fazer uso de um contrato de swap as contra-
partes trocam fluxo de caixa baseado em prazo, valor de referncia e variveis. na
regra da formao de parmetros que ocorre a valorizao de um contrato de swap.
Conceitos Importantes
.. Contraparte: agente que negocia o swap.
.. Varivel: preo ou taxa que ser apurada ao longo de um perodo para va-
lorizar o parmetro.
Exemplos:
Swap de moeda
Contrato em que se troca o principal e os juros em uma moeda pelo principal mais
os juros em outra moeda.
Exemplo:
Swap de ndices
Exemplo:
Swap de commodities
Contrato por meio do qual duas instituies trocam fluxos associados variao de
cotaes de commodities.
Comprador paga
para ter o direito As partes se
Comprador e vendedor so obrigados a de comprar (ven- obrigam a trocar o
NATUREZA DO comprar ou a vender certa quantidade de der) e vendedor resultado lquido
CONTRATO uma commodity a determinado preo e em fica obrigado a das diferenas
determinada data futura vender (comprar) entre dois fluxos
se a contraparte de rendimentos
exercer seu direito
Existncia de um
Existncia de sistema de garan- Existe a opo de
Assumido pela
RISCOS um sistema de tias para opes ter um sistema de
contraparte
garantias negociadas em garantias
bolsas
Comprador e
vendedor depo- Somente o vende-
Dependente das sitam margem de dor (chamado lan-
Dependente das
relaes de crdito garantia na bolsa. ador) obrigado a
DEPSITO DE relaes de crdito
entre as partes. As variaes di- depositar margem
SEGURANA Inexiste mecanis- rias de preos so de garantia. Mas
entre o comprador
e o vendedor
mo de ajuste dirio compensadas no no h ajustes
dia seguinte pelo dirios
ajuste dirio
Impossibilidade de
encerrar a posio Em geral, no exis-
Intercambialidade Intercambialidade
POSIES antes da data da te intercambialida-
de posies de posies
liquidao do de de posies
contrato
A anlise de investimentos tem por objetivo definir expectativas de preos futuros ba-
seado em um conjunto de tcnicas, que podem ser usadas de forma integrada, ou sepa-
radamente, dependendo da especializao do analista e da forma como os diversos pro-
fissionais interagem no processo de recomendao, escolha e deciso de investimentos.
.. Seleo de Portfolios
.. Anlise Tcnica
Valor Presente
Combinao de Ativos
Melhor Momento
O melhor momento para adquirir as aes ou ttulos. Para isso podem ser utilizadas
sries temporais de preos, filtros e outras referncias estatsticas.
Em relao aos objetivos, h os investidores do tipo buy and hold, que compram e
mantm os ativos com objetivos bem definidos, e os buy and sell, que compram e
vendem com base na rentabilidade esperada para um perodo.
Vejam no quadro abaixo alguns exemplos que combinam o tipo de investidor, o perfil
provvel e o objetivo de investimento.
PADRES DE PERFIL
HORIZONTE DO OBJETIVO DE
INVESTIDORES EMPRESAS OU RETORNO-RISCO
INVESTIMENTO INVESTIMENTO
ATIVOS
Compra e mantm,
FUNDOS DE Empresas condicionado ao
Longo Prazo Moderado
PENSO sustentveis cumprimento da
meta atuarial
Compra e Mantm
Pagadoras de
Conservadores ou para objetivos de
PESSOA FSICA Longo Prazo Dividendos ou de
moderados aposentadoria ou
boa Governana educao dos filhos
Compra e Venda
depois de cumprido
PESSOA FSICA Mdio Prazo No tem preferncia Agressivos
o objetivo de renta-
bilidade
Portanto, a anlise de investimento deve ser flexvel. O analista deve construir mode-
los que considerem o perfil do investidor e suas expectativas.
A anlise fundamentalista tem como base a noo de que o valor real de uma empre-
sa est relacionado s suas caractersticas financeiras perspectivas de crescimento,
fluxos de caixa e risco.
uma filosofia de investimento que busca objetivos de mdio e longo prazo. Pressu-
Tudo isso acarreta distores entre o valor de mercado e o valor potencial, o que
refuta o princpio da racionalidade de que o mercado sempre precifica corretamente
o valor das aes.
Valor Potencial
Valor calculado em funo das expectativas do fluxo de Caixa, considerando o ho-
rizonte temporal da anlise, potencial de alavancagem, a taxa de desconto e risco
associado ao retorno exigido, intenes de investimentos e de fuses e aquisies e a
taxa de crescimento no perodo e na perpetuidade.
Valor de Mercado
o valor refletido pela cotao de mercado ao longo do tempo.
.. Gitman (2001): o valor de uma ao, (...), igual ao valor atual de todos os
benefcios futuros que se espera que ela oferea. Esses benefcios so vistos como
uma srie de dividendos distribudos durante um horizonte temporal infinito.
.. Damodaran (1999): um ativo deve ser avaliado tomando por base seu fluxo
de benefcios futuros, considerando a influncia do ambiente interno e externo
empresa.
Existem duas vertentes de anlise que diferem basicamente pela importncia na or-
denao de fatos que interferem no valor da empresa.
Anlise Bottom Up
Nesse tipo de anlise, a estratgia estudar os fundamentos individuais de cada em-
presa. Fatores como o modelo de negcio, padres de governana, perspectivas de
crescimento, entre outras questes, tornam-se relevantes. Para os analistas, quanto
melhores as caractersticas individuais da companhia, melhor ela superaria condi-
es macroeconmicas adversas.
Anlise econmica
O desempenho das empresas e dos ativos financeiros est intimamente ligado ao de-
sempenho da economia. Este, por sua vez, pode ser influenciado pelo ambiente pol-
tico, por valores ticos e pelo cenrio internacional.
Anlise Setorial
Um setor caracterizado por agrupar empresas que possuem uma estrutura produ-
tiva semelhante ou que oferecem bens e servios similares. A anlise setorial uti-
lizada para determinar o posicionamento e o potencial de desenvolvimento de uma
empresa em relao ao seu setor de atuao.
Para isso, so analisados fatores, conhecidos como foras competitivas, tais como o
nvel de concorrncia, a ameaa de novos entrantes ou de produtos substitutos e o
poder de barganha dos consumidores e fornecedores.
Em R$ milhes
Caixa e aplicao
financeira Passivo Circulante Fornecedores
Ativo Circulante:
2012: 2.415 Emprstimos
Contas a receber no 2012: 3.378
curto prazo Salrios a pagar
2011: 2.203 2011: 1.275
Impostos a pagar
Estoques
Ativo No Circulante:
Passivo No Circulante:
Realizvel a Longo
Contas a receber Exigvel a Longo Prazo. Contas a pagar
Prazo.
no longo prazo 2012: 1.503 no longo prazo
2012: 756
2011: 1.158
2011: 627
Capital social
Patrimnio lquido
Reservas
2012: 1.306
2011: 1.250 Lucros e Preju-
zos acumulados
R$ milhes
2012 2011
2012 2011
R$ milhes
TRABALHO - PESSOAL E
802,97 21,71 634,26 20,14
ENCARGOS SOCIAIS
GOVERNO - IMPOSTOS,
1.743,40 47,13 1.472,35 46,76
TAXAS E CONTRIBUIES
CAPITAL PRPRIO -
6,33 0,17 7,2 0,23
LUCROS RETIDOS
.. Market Value Added - MVA: sua viso de mdio e longo prazo. Pode ser
representado pelo valor presente da soma dos EVAs futuros, cuja periodicidade
vai depender do grau de maturao dos investimentos no tempo. Empresas de
energia devem ter seu MVA medido para perodos de 10 anos. Empresas com
maior giro de ativos podem ter seu MVA medido para perodos de 5 anos.
.. Objetivos de investimento.
Meio Ambiente
.. gua
.. Minrios
.. Manejo Florestal
.. Eficincia Energtica
.. Satisfao do Consumidor
.. Direitos Humanos
.. Direitos Trabalhistas
.. Governana
A insero dos fatores ESG, integrado aos fatores econmicos, nos modelos de valua-
tion pode mudar o conceito de agregao de valor, pela incorporao progressiva
das externalidades provocadas pelo processo circular de produo e consumo e que
podem representar novas percepes quanto reputao das empresas.
Foi, entretanto, Charles Dow que formulou, no sculo XIX, os princpios fundamentais
para o desenvolvimento da anlise tcnica, inicialmente chamada de Teoria da Grfica
e depois de Teoria Dow. Ele morreu em 1902, sem ter visto o crash de 1929, depois de
ter fundado o Wall Street Journal e o Dow Jones Industrial Average (o nome Jones vem
de Edward Jones, scio fundador da Dow Jones & Company), que servia de base para
suas pesquisas sobre evoluo dos preos das aes. Dow jamais escreveu um livro,
apenas artigos e cartas que, em 1922, foram transformadas em um livro, compilado por
William Peter Hamilton, chamado The Stock Market Barometer .
O mais prudente usar o mtodo de anlise tcnica, que indica o momento mais ade-
quado de compra ou venda, combinado com a anlise fundamentalista, que indica o
que comprar e qual o seu valor potencial.
A Teoria Dow est voltada para a interpretao dos movimentos de mercado. Dow
criou o Dow Jones Industrial Average, composto de 12 empresas industriais e do
setor de transporte. A partir do comportamento do ndice, ele desenvolveu vrios
princpios relacionados a tendncias e sinais de reverso.
A configurao grfica dos preos tende a se relacionar com a direo que eles
tomaro no futuro.
Dow foi o primeiro a enunciar que as aes do mercado se movem juntamente, se-
guindo a trajetria das empresas mais representativas, o que tornava possvel medir a
intensidade das oscilaes atravs de uma mdia. Foi, assim, o precursor da metodo-
logia de formulao de ndices de comportamento das bolsas.
Nesses perodos existem sinais que caracterizam a mudana de uma fase para outra
e que se mostram atravs de figuras.
Ralph Elliot desenvolveu este mtodo de anlise em seu livro The Wave Principles,
em que diz que o mercado de aes funciona baseado em um padro de cinco ondas
nas tendncias de alta e trs ondas nas tendncias de baixa.
Frost & Pretcher (1990) mostram que, em um ciclo completo de alta, existe o ciclo
completo do mercado de aes.
TENDNCIA PRIMRIA 1 1 2
ONDAS PRIMRIAS 5 3 8
ONDAS INTERMEDIRIAS 21 13 34
Grfico em Linha
Cada dia ou perodo um ponto que pode ser o preo mdio, o preo de fechamento
ou uma mdia mvel.
Grfico de Barras
Cada dia ou perodo descrito por uma barra que mostra os preos de abertura, m-
xima, mnima e fechamento. o padro mais usado pelos analistas atualmente e serve
como referncia para anlise de figuras de continuidade e reverso de tendncias.
Escala: a apresentao dos grficos pode ser feita em escala aritmtica ou logart-
mica. Esta tem a vantagem de amortecer movimentos atpicos e costuma mostrar a
tendncia primria com mais nitidez, facilitando a anlise comparada com as linhas
de tendncias e indicadores tcnicos.
Gaps de Preos: ocorrem quando o preo mnimo de mercado em um dia est acima
do preo mximo do dia anterior. No caso de o mercado estar em tendncia de baixa,
o comportamento inverso. Quando os movimentos esto contidos dentro de ten-
dncias primrias de alta ou baixa, os gaps de preo devem ser fechados no futuro,
mas no caso de reverso de tendncia, o fechamento do Gap pode no acontecer.
Suporte: representa uma linha de preos em que a presso compradora maior, seja
nas referncias de tempo intraday, diria, semanal, mensal, etc.
12.2.4. Figuras
Formaes de reverso
Ombro Cabea Ombro de topo
Essas formaes sero apenas citadas pela maior complexidade de sua descrio:
.. Deriva
.. Diamante
Existe na realidade uma grande quantidade de indicadores. Isso sugere que, no mo-
nitoramento das operaes, os analistas faam uma anlise de correlao entre eles,
para evitar que reflitam exatamente o mesmo comportamento, evitando consultas
desnecessrias.
.. ndice Estocstico;
.. Momentum.
A mdia mvel simples representa a mdia dos preos mdios ou de fechamento in-
dicados no grfico de barras e posicionados ao final do perodo, que pode ser de
curto, mdio e longo prazo. A mdia mais usada costuma ser de 21 dias, que reflete o
nmero de dias teis do ms.
Indicadores de Volatilidade
Refletem as bandas em que as tendncias de mercado se movimentam. So muito im-
portantes para detectar mudanas atpicas de volatilidade que podem indicar maior
nervosismo do mercado ou reverso de tendncia.
.. Bandas de Bollinger
.. Keltner Channel
Volume
Analisar tecnicamente o mercado no possvel sem que se faa o acompanhamento do
volume de negcios nas bolsas. Todas as anlises baseadas em tendncias, figuras, in-
dicadores e mdias so mais prximas da realidade quando confirmadas pelo volume.
Investidores com objetivos orientados para perodos menores devem olhar com aten-
o o comportamento dos volumes das aes, analisando preo e volume sob a mxi-
CAPTULO 2
CAPTULO 3
CAPTULO 4
BM&FBOVESPA. Como e por que tornar-se uma companhia aberta. So Paulo, 2009.
BM&FBOVESPA. Introduo ao mercado de capitais. So Paulo, 2012.
BM&FBOVESPA;PwC. Como abrir o capital da sua empresa no Brasil (IPO). So
Paulo, 2011.
COMISSO DE VALORES MOBILIRIOS. Caderno CVM n 8. Rio de Janeiro, 2009.
COMISSO DE VALORES MOBILIRIOS. Portal do Investidor. Disponvel em:
www.investidor.gov.br. Acesso em: setembro de 2012.
COMIT DE PRONUNCIAMENTOS CONTBEIS. A busca da convergncia da
contabilidade aos padres internacionais. Braslia: CFC, 2009.
CONSELHO FEDERAL DE CONTABILIDADE. Disponvel em :
www.cfc.org.br. Acesso em: fevereiro de 2013.
CAPTULO 5
CAPTULO 6
CAPTULO 7
CAPTULO 9
CAPTULO 10
CAPTULO 11
CAPTULO 12