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28 DE JULHO DE 2016

Os fundos de aes que vo te fazer ganhar da


bolsa

por Luciana Seabra, especialista em fundos de investimento*

Alugue um espao no Itaim, em So Paulo, ou no Leblon, no Rio. Convide


um executivo com passagem por um banco de investimento estrangeiro
para ser seu scio. Monte uma carteira de aes, deixe render por seis
meses e estruture sofisticados grficos em PowerPoint com os melhores
recortes de retorno.

Escolha uma marca curta e sonora. Pode ser nome de bairro, cidade, sigla.
E adicione o sufixo Investimento ou Capital. Se encontrar algum vocbulo
eufnico em grego, ainda melhor. Com sorte, voc ainda encontra algum.
Dada a baixa criatividade e a obsesso pelos deuses e semideuses, sobraram poucos.

Diga que voc seleciona somente cinco a dez papis de empresas bem geridas e lderes de
mercado. Insista que no compra ativos de empresas pr-operacionais ou ligadas a governo, pela
imprevisibilidade. E aprenda a usar a palavra stock picking para se
referir necessidade de selecionar aes e no comprar a bolsa NESTE RELATRIO:
inteira.
Tem risco? Sim!
Procure os distribuidores de fundos e diga a eles que vai pagar um
Pgina: 2
bom rebate, ou seja, entregar uma gorda fatia da taxa de
administrao a quem vender sua carteira. E repita que todos os
seus scios esto alinhados porque tm dinheiro investido nos A disciplina ajuda a
fundos. no errar
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Pronto. Voc tem uma gestora de fundos de aes no mercado.
Conheo bem esse script porque fui ouvinte dele por pelo menos Aos vencedores,
uma centena de vezes nos ltimos anos. A partir do discurso nosso investimento!
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impossvel diferenciar o bom gestor de aes do ruim.
Medalha honra ao
Ento como identificar um bom gestor de aes? mrito
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Selecionar um gestor para alocar seu dinheiro na bolsa no tem
nada a ver com Matemtica. A histria dele diz muito mais do que o Bom lembrar: o Leo
retorno recente. De onde veio, como remunerado, que filosofia de come a parte dele
gesto diz seguir (e a qual realmente est alinhado), como tropeou Pgina: 9
no passado e como lidou com este momento? Tudo isso deve entrar
na anlise.

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Os nossos gestores preferidos no se obrigam a ficar ligados ao Ibovespa. Se assim fosse, no
faria sentido pagar a taxa de administrao que eles cobram. Bastaria voc comprar um fundo que
replica a carteira do ndice, o ETF (Exchange Traded Fund) do Ibovespa, um produto muito mais
barato.

Os bons fundos de aes em alguns momentos perdem para o Ibovespa, especialmente em


perodos de euforia exagerada. No momento da crise, em compensao, o bom gestor tambm
no afunda juntamente com o mercado.

A rentabilidade de um gestor de aes de excelncia deve ultrapassar em perodos longos o


Ibovespa. por essa liberdade em relao ao ndice que os gestores que gosto em geral so
classificados como Aes Livre.

Vejo outras opes interessantes especialmente entre fundos de dividendos e small caps, mas
esse vai ser assunto para outro relatrio. Tambm no entram nessa anlise os fundos que tm
como estratgia montar posies vendidas em aes.

Por fim, o gestor bom atende a ligao, responde serenamente seu e-mail desaforado ou usa o
distribuidor como um canal para conversar com voc quando o fundo tem um momento ruim.

Tem risco? Sim!


Odeio roda gigante e montanha russa. Bung Jumpy, para mim, no passa de uma ferramenta de
tortura moderna. Mas eu invisto em fundo de aes.

Sinto-me mais confortvel em selecionar um gestor e pagar para ele do que em escolher
empresas e acompanhar o comportamento delas na bolsa. E, mesmo quando optar por um papel
especfico, vou querer diversificar o risco de meu portflio de aes com pelo menos um fundo de
gestor em quem acredito.

Dedicar uma parcela do patrimnio a fundos de aes (aquele dinheiro em que voc no pretende
mexer nos prximos trs a cinco anos) , para mim, uma forma de ganhar mais dinheiro e
diversificar o risco.

Mas quero que estejamos na mesma pgina. Assim como eu, voc deve estar ciente dos riscos
dos fundos sugeridos abaixo. Eu apontaria pelo menos quatro:

- Os bons gestores so humanos e podem cometer erros de seleo, levando a prejuzos.


Podemos tentar nos proteger escolhendo quem capaz de assumir erros.

- Por melhores que sejam as empresas selecionadas pelos gestores, suas aes so
negociadas em uma bolsa pouco lquida e esto sujeitas s chuvas e trovoadas da
economia domstica e internacional. Ganha quem protege de alguma forma a carteira.

- Eu sou humana e tambm posso ter me enganado sobre a qualidade de algum gestor.
Nesse caso, j me comprometo em assumir o erro rapidamente e te recomendar o saque
no menor prazo possvel.

- E, por fim, o que no est nessa lista porque no sabemos que pode acontecer: o que
Taleb chama de cisnes negros e o Keynes de incerteza fundamental. Com essa no h
muito o que fazer...

A disciplina ajuda a no errar...

A largada para elaborar a lista que apresentarei abaixo foi mapear a indstria de fundos inteira por
meio de um filtro quantitativo de rentabilidade e consistncia histrica dos fundos de aes
brasileiros, usando o sistema de fundos global da Morningstar (a Disney dos fundos).

2
Mas os dados quantitativos esto longe de bastar. Esse foi o meu primeiro passo porque no
queria me deixar enviesar pela simpatia intelectual que tenho por alguns poucos gestores. E
tambm para no descartar alguns por sua arrogncia (retorno e simpatia infelizmente no so
diretamente proporcionais).

Da seleo de fundos com um bom histrico de relao risco/retorno, mantive os que admiro pela
disciplina na seleo de aes, pela filosofia de gesto e pelo alinhamento de interesse com o
investidor. E aqueles que estou certa de que vo se preocupar em nos deixar informados em um
momento ruim (assim como eu nunca compraria uma ao de empresa da qual no tenho acesso
ao profissional de relaes com investidores). Eliminei os demais.

Por fim, discuti por horas a lista com cinco profundos conhecedores do mercado que admiro, seja
pela tica ao lidar com o investidor, seja pelo histrico robusto em selecionar carteiras para quem
tem mais de R$ 10 milhes investidos.

Dito tudo isso, a lista que trazemos no estanque. Faz parte da seleo dar preferncias a
gestoras que tm pouco rodzio de executivos. O fato, entretanto, que este mercado feito de
cabeas inteligentes. Se uma das principais delas deixa a casa, muito provavelmente vou preferir
retirar o fundo da lista de favoritos. Pode at voltar um dia. Ou no.

Importante dizer que ns no recebemos comisses dos gestores nem dos distribuidores para
indic-los. S voc paga pelo meu trabalho, investidor. Meu nico objetivo ao citar nomes que
voc consiga chegar at os melhores fundos de aes. E ser sempre assim, esse nosso
compromisso.

Aos vencedores, nosso investimento!


RECOMENDADO rama Bogari Value

Quando comecei a acompanhar o mercado de fundos, perguntei a trs alocadores de fortunas que
gestores de aes eles mais admiravam. A lista de todos tinha a Bogari. Um deles disse que fazia
a poupana para o futuro do filho no fundo.

Confesso que nunca tinha ouvido este nome. Corri atrs do prejuzo e marquei um almoo com o
scio-fundador, Flavio Sznajder, que me apresentou a Bogari como uma casa monoproduto. Ou
seja, a Lindt faz chocolate, a Nespresso faz caf e a Bogari faz um nico fundo de ao. E o foco
parece ser o segredo da casa.

Engenheiro, o Flavio usa a experincia corporativa pregressa, como diretor da rea de


investimentos da AG Telecom por sete anos, para tomar decises em bolsa como se estivesse
comprando uma empresa de fato no simplesmente um ativo em bolsa.

O Flavio no muito de conversar sobre cenrio macroeconmico, tendncias globais, mas


conhece at que parafuso as empresas em que investe usam em suas portas. Como est
posicionado o Flavio em bolsa hoje? Tenho um caf marcado com ele no Rio. Assim que voltar, te
conto tudo.

O risco de investir no fundo da gestora carioca o que o mercado costuma chamar de one-man
show. Se o Flavio amanh trocar o mercado financeiro pelo surf, a, meus amigos, o fundo at vai
continuar l bonitinho, mas ns provavelmente vamos ter que partir para outro.

um risco que vale correr. Principalmente porque, da lista de fundos de aes favoritos, um dos
acessveis com aplicao mnima menor, R$ 1 mil, pela prateleira on-line da rama. A plataforma
dos ex-scios da gora diminuiu a aplicao mnima original, de R$ 30 mil, criando um fundo
prprio que investe at 95% do patrimnio no Bogari, o chamado espelho, com a desvantagem da
adio de uma taxa prpria ao custo da gesto, j nos custos abaixo.

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Ficha tcnica rama Bogari Value
A aplicao inicial de... R$ 1 mil
Os resgates so de no mnimo... R$ 1 mil
O saldo mnimo de permanncia R$ 1 mil
...
A taxa de administrao mxima 3,10%
...
O patrimnio lquido ... R$ 1,65 milho (no fundo original, R$ 339
milhes)
O resgate acontece... 33 dias depois de solicitado
Rende neste ano (at junho)... 17,2%, contra 18,9% do Ibovespa
Rende desde a criao, em 1506,8%, contra 29% do Ibovespa
2006...
Por onde invisto www.orama.com.br

RECOMENDADO Ibiuna Equities FIC FIA

Ter sido criada por dois ex-diretores do Banco Central, Mrio Tors e Rodrigo Azevedo, no seria
currculo suficiente para que a gestora paulista fizesse parte do ranking. Nem sempre o que
funciona na teoria traz retorno para o portflio, mas sem dvida que a viso de economia da
dupla, tanto de Brasil quanto do resto do mundo, um diferencial competitivo na seleo de
aes.

O processo comea, como dizem os gestores, bottom-up. Em primeiro lugar, a tarefa conhecer
a indstria e a empresa, sob o comando de Andr Lion, outro scio da gestora, com passagem
por Ita e BRZ. Enquanto o Tors e o Azevedo olham a 15 mil ps, o Lion est na raiz, explica o
Caio Santos, scio responsvel pelas relaes com investidores na Ibiuna.

Uma empresa nunca vai entrar no portflio porque o Tors e o Azevedo preveem um movimento
do dlar ou dos juros que a beneficie, mas, depois de passar pelo crivo da equipe de anlise, ela
dificilmente vai ser comprada se o cenrio macro jogar contra.

Uma preocupao da equipe comprar somente aes lquidas, com possibilidade de sada
rpida, e no criar amor pelo papel. A Ibiuna no carrega posies simplesmente pela expectativa
de retorno no longussimo prazo, como comum no segmento. preciso ter algo no cenrio
prximo.

Outro diferencial o caixa. O mandato do fundo de aes da Ibiuna ficar pelo menos 90%
investido em aes. comum no mercado, especialmente em momentos de crise, que esse
percentual esbarre nos 67% mnimos permitidos pela CVM, com um complemento em renda fixa.
Voc quer aes, a Ibiuna te d aes.

O fundo nunca tem mais de 15% em um nico papel e tem no mximo 25% em um setor. Hoje as
maiores posies so Bradesco e Sabesp.

Hoje a carteira de aes da Ibiuna uma das figurinhas mais repetidas nos fundos de fundos
criados por gestores de fortunas para administrar o dinheiro de seus clientes ( possvel brincar de
ver os portflios no site da CVM). O patrimnio total gerido, R$ 3,25 bilhes, rende uma segurana
sobre a perenidade da casa.

Quem distribui o fundo a Guide, mas o Caio me contou que ele tambm vai estar na rama em
breve.

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Ficha tcnica Ibiuna Equities FIC FIA
A aplicao inicial de... R$ 30 mil
Os resgates so de no mnimo... R$ 30 mil
O saldo mnimo de permanncia R$ 30 mil
...
A taxa de administrao ... 2%
A taxa de performance ... 20% sobre o referencial, o IBrX
O patrimnio lquido ... R$ 447,9 milhes
O resgate acontece... 4 dias depois de solicitado
Rende neste ano (at 20 de 18,2%, contra 30,5% do Ibovespa
julho)...
Rende desde a criao, em 54,8%, ou 46,4% acima do referencial, o IBrX
2011...
Por onde invisto www.guideinvestimentos.com.br
Em breve tambm em www.orama.com.br

RECOMENDADO Brasil Capital II FIC FIA

No h dvida de que a trgica morte do scio Jos Eduardo Ermrio de Moraes, o Duda, em um
acidente de avio, em 2013, machucou a Brasil Capital. Alm da perda de um amigo e um
executivo importante, os scios viram o patrimnio da famlia, capital semente da gestora, deixar a
casa. E o mercado de aes tambm no ajudou desde ento.

Recentemente, entretanto, com rentabilidade, a gestora conseguiu fazer o patrimnio voltar a


crescer e estancar os resgates.

Alm do histrico robusto, o fundo pegou bem o rali de 2016, com retorno de 25,4% at junho,
superior ao do Ibovespa. E a gestora acredita que o movimento no acabou, segundo me disse a
Juliana Klarnet, scia responsvel pelas relaes com investidores da casa.

Hoje as maiores posies do fundo so Dufry, BM&FBovespa, Itasa, Cosan, Ecorodovias, BRF,
Comgas, Kroton e Rumo. O portflio tem sempre em torno de 15 aes, sendo oito mais
relevantes em participao.

A Brasil Capital fez uma anlise dos papis em carteira para avaliar como devem evoluir as
relaes entre o preo e o lucro das companhias (usada para estimar se esto caras ou baratas)
frente ao corte da Selic esperado pelo mercado.

Para se ter uma ideia, no cenrio de juro em 10% em 2017 e 9% em 2018, o mltiplo projetado
para as companhias em 2018 cai de 11,3 vezes caso fossem mantidos os juros atuais para 10,5
vezes. Para um crescimento adicional da economia de 2,5%, a relao mdia entre preo e lucro
do portflio cai a 9,8 vezes. A Juliana defende que nos acostumamos com um mercado muito
medocre. E que tempos melhores viro.

A desvantagem que o fundo s recebe investidores qualificados, ou seja, que comprovem mais
de R$ 1 milho em investimentos financeiros.

Ficha tcnica Brasil Capital II FIC FIA


A aplicao inicial de... R$ 100 mil (e preciso comprovar R$ 1 milho
em investimentos financeiros)
A taxa de administrao ... 2%
5
A taxa de performance ... 20% do que exceder IGPM+6% ao semestre
O patrimnio lquido ... R$ 263 milhes
O resgate acontece... 34 dias depois de solicitado
Rende neste ano (at junho)... 25,4%, contra 18,9% do Ibovespa
Rende desde a criao, em 533,5%, contra 26,2% do Ibovespa
2008...
Por onde invisto Informaes no www.brasilcapital.com.br.
Em breve tambm em www.xpi.com.br

RECOMENDADO Perfin Institucional FIQ FIA

Se voc avaliar o retorno recente e o tamanho dos saques da Perfin, talvez no enxergue o que
estou vendo. A Perfin errou recentemente e assume isso, o que j ponto para ela na minha
opinio. Dado que todos erram um dia, gestores cientes de sua vulnerabilidade tm a minha
simpatia.

O fundo crescia com velocidade quando errou na compra de Tecnisa, em 2013, assume a equipe.
O processo de se livrar da posio machucou o portflio e, na averso a risco que se seguiu
devido ao cenrio incerto em 2014, alocadores de bancos, focados no retorno de curto prazo,
cortaram a Perfin dos portflios.

De olho no longo prazo, te digo que a gestora uma tima opo para cuidar do seu dinheiro. E
agora est mais calejada.

A casa evita o formato one-man show, ao dividir a gesto entre Alexandre Sabanai e Ralph
Rosenberg. E, nos bastidores, Maurizio Casalaspro e Roberto Pitondo cuidam de mitigar os erros
operacionais.

Hoje 57% do patrimnio investido nos fundos da Perfin so dos scios e de sua famlia. A
concentrao por si s no boa, mas garante um alinhamento, j que os gestores tm grande
interesse na rentabilidade da carteira.

E h oportunidades pela frente. O que movimentou a bolsa at agora, considera o scio e gestor
da Perfin Ralph Rosenberg, foi em grande parte a diminuio do prmio de risco. Falta ainda os
preos refletirem a melhora na perspectiva de crescimento para o pas, a reduo na despesa
financeira devido queda dos juros, assim como algumas reformas regulatrias, como o novo
marco das estatais.

Dentre as posies principais do fundo hoje esto Alupar, BM&F, Cetip e Itausa. So sempre 8 a
15 aes no portflio. E a Perfin usa o caixa para montar protees.

Enfim, o fundo top e seu alocador s no vai contar isso para voc porque est olhando para o
retrovisor. Eu estou pensando no retorno do seu dinheiro no futuro. O passado j foi.

Ficha tcnica Perfin Institucional FIQ FIA


A aplicao inicial de... R$ 10 mil
Os resgates so de no mnimo... R$ 5 mil
O saldo mnimo de permanncia R$ 5 mil
...
A taxa de administrao ... 1,85% o ano
A taxa performance ... 20% sobre o Ibovespa como referencial
O patrimnio lquido ... R$ 52,1 milhes

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O resgate acontece... 33 dias depois de solicitado
Rende neste ano (at junho)... 19,9%, contra 18,9% do Ibovespa
Rende desde a criao, em 16,3%, contra queda de 20,1% do Ibovespa
2012...
Por onde invisto www.xpi.com.br

RECOMENDADO rama IP Participaes

A IP Capital Partners, antiga Investidor Profissional, foi a primeira gestora brasileira no ligada a
banco. Nasceu em 1988, sendo que s em 1993 a CVM reconheceu a figura do gestor
independente, tornando possvel a criao do fundo IP Participaes.

o fato de ser calejada ter passado por vrias crises e momentos de euforia que torna, para
mim, a IP uma gestora a se ter em conta. a nica que eu conheo no Brasil, por exemplo, que
carrega uma pequena posio investida em ouro. uma proteo contra a incerteza fundamental
de que falamos l em cima.

Outro diferencial da casa o mix no portflio de empresas brasileiras e estrangeiras, por meio de
BDRs (Brazilian Depositary Receipts). A possibilidade de comprar papis fora do pas foi bastante
importante para o retorno da casa em momentos difceis para a bolsa local.

A filosofia da gestora seguir com disciplina a busca por bons modelos de negcio geridos por
pessoas competentes e ntegras.

A IP acaba de se dividir em duas IP Capital Partners e Pipa como um desenrolar da ida de


Roberto Vinhaes, um dos scio-fundadores, para abrir um escritrio em Londres. De l, ele segue
gerindo o IP Global, fundo de aes de empresas de diferentes pases, exatamente o que ele
fazia at ento do Brasil. No h prejuzo, assim, estratgia local, que sempre foi tocada pelo
outro scio-fundador Christiano Fonseca.

O maior defeito do fundo da IP a dificuldade de acesso. S est disponvel no varejo via fundo
espelho da rama, que acrescenta uma pequena taxa prpria ao fundo, e est restrito a
investidores qualificados, ou seja, com mais de R$ 1 milho em investimentos financeiros.

Ficha tcnica rama IP Participaes


A aplicao inicial de... R$ 1 mil (mas preciso comprovar patrimnio
financeiro de R$ 1 milho)
Os resgates so de no mnimo... R$ 1 mil
O saldo mnimo de permanncia R$ 1 mil
...
A taxa de administrao mxima 2,75%
...
O patrimnio lquido ... R$ 1,9 milho (no fundo original, R$ 300,8
milhes)
O resgate acontece... Trs dias teis depois da converso do resgate,
que ocorre no terceiro dia til anterior ao ltimo
dia til do segundo ms subsequente
solicitao (ufa...).
Rende neste ano (at junho)... 7%, contra 18,9% do Ibovespa
Rende desde a criao, em 5.906% contra 718% do Ibovespa, em dlares
1993...
Por onde invisto www.orama.com.br

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Medalha honra ao mrito
Uma caracterstica do bom gestor que ainda no comentei que ele est ciente de sua
impossibilidade em administrar uma montanha de dinheiro na pouco lquida bolsa brasileira. por
isso que o gestor de alto nvel fecha o fundo para novos investidores quando ele comea a
crescer demais. Deixar o fundo ultrapassar o tamanho timo um erro comum em gestoras
nascentes.

Apesar de ser positivo, esse fator joga contra voc investidor. H alguns excepcionais fundos de
aes com as portas fechadas no mercado brasileiro. Vou citar nossos preferidos. Seriam eles
minhas principais escolhas se estivessem abertos.

E, pode acreditar, toda vez que me encontro com esses gestores insisto para que abram uma
brechinha aos novos investidores. Eles dizem que preciso esperar mais oportunidades na bolsa
brasileira. Quem sabe nos prximos anos! Grave esses nomes.

Dynamo Cougar - De longe, meu preferido. Praticamente a mesma equipe desde 1993, quando
foi criada, a gestora acerta muito. Foi aprovada para gerir a riqueza da Universidade de Princeton
(e depois de outros 10 endowments, alguns dos mais sofisticados investidores do mundo).
Conheo bem os scios e ainda quero traz-los para uma conversa com voc investidor. Mas, por
enquanto, recomendo que leia as cartas que eles publicam a cada trimestre aqui:
http://www.dynamo.com.br/en/cartas-dynamo.

SPX Falcon - A discreta gestora carioca combina seleo de ativos e momento de mercado com
preciso cirrgica. Como os demais filhos do BBM hoje em gesto, o Leonardo Linhares comanda
muito bem o portflio, que acumula 66% de retorno desde 2012, perodo bastante difcil para a
bolsa brasileira.

Atmos Aes - 162% de retorno nos ltimos seis anos, como? A equipe do Bruno Levacov faz
uma gesto ativa do caixa. No ano passado, em especial, complementou o ganho na seleo de
aes com o retorno em dlar, aproveitando a prerrogativa dos fundos de aes de ter at 33%
fora da bolsa. Os invejosos dizem que est mais para multimercados.

Nucleo Aes - O fundo concentrado em casos de valor e alta convico, com foco em longo
prazo facilitado por um passivo de qualidade. um interessante mix de gestor bem testado,
equipe snior e relacionamento prximo ao cotista. Em sua maioria os investidores so famlias
ultra ricas e empreendedoras, o que confere interessante vantagem competitiva as informaes
trafegam uma via de mo dupla.

M Square Aes - O discreto Mauricio Bittencourt nem sempre lembrado, mas acerta muito.
Cada empresa foco de pelo menos dois analistas, que dedicam de trs a quatro meses a cada
companhia antes de tomar a deciso de inclui-la ou no no portflio. Desde a criao, em
setembro de 2007, rende 228,4%, perodo em que o Ibovespa deu prejuzo de 5,9%.

Se um dia qualquer um deles abrir de novo para captao, vou colocar um megafone na janela e
dizer para que voc corra e invista j. Por enquanto, vou te contar nos nossos encontros o que
eles tm feito. Porque seguir bons investidores sempre agrega ao portflio.

Tambm vou sempre insistir para que venham conversar com voc em nossos encontros (j disse
que estou muito feliz de voc ter chegado at aqui?). uma turma, do comeo ao fim, bem low
profile. O que eles gostam de aparecer inversamente proporcional sua competncia. Tudo
bem. Definitivamente, ir para a capa da Exame no tem dado sorte aos gestores de fundos.

Bom lembrar: o Leo come a parte dele


Todo mundo que ganha dinheiro entrega um pedao ao governo, como j sabemos. A boa notcia
que a tributao das carteiras de aes a mais favorvel do mercado de fundos.
8
Quando o gestor compra e vende aes, ningum paga imposto. As operaes dentro do fundo
so isentas. Para voc, muito simples: o governo come 15% do retorno somente no momento do
saque. O prprio fundo j desconta e voc no precisa fazer nada.

Fim

Se voc estiver com dvidas sobre como seguir as recomendaes dos relatrios, veja o vdeo
Guia para investir em fundos, na aba Vdeos, dentro da sua rea logada. O Walter Poladian
explica como colocar as indicaes em prtica.

Espero que tenha gostado do primeiro relatrio de fundos de aes. Faa bom proveito. Tire suas
dvidas e conte suas escolhas no assinante.fundos@empiricus.com.br.

Um abrao, Luciana Seabra

Analistas responsveis: Felipe Miranda, CNPI, Walter Poladian, CFP e Rodolfo Amstalden,
CNPI.

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Disclosure
Elaborado por analistas independentes da Empiricus, este relatrio de uso exclusivo de seu
destinatrio, no pode ser reproduzido ou distribudo, no todo ou em parte, a qualquer terceiro
sem autorizao expressa. O estudo baseado em informaes disponveis ao pblico,
consideradas confiveis na data de publicao. Posto que as opinies nascem de julgamentos e
estimativas, esto sujeitas a mudanas.

Este relatrio no representa oferta de negociao de valores mobilirios ou outros instrumentos


financeiros.

As anlises, informaes e estratgias de investimento tm como nico propsito fomentar o


debate entre os analistas da Empiricus e os destinatrios. Os destinatrios devem, portanto,
desenvolver suas prprias anlises e estratgias.

Informaes adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobilirios ou outros instrumentos


financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitao.

Os analistas responsveis pela elaborao deste relatrio declaram, nos termos do artigo 17 da
Instruo CVM n 483/10, que as recomendaes do relatrio de anlise refletem nica e
exclusivamente as suas opinies pessoais e foram elaboradas de forma independente.

*O analista Rodolfo Amstalden o responsvel principal pelo contedo do relatrio e pelo


cumprimento do disposto no Art. 16, pargrafo nico da Instruo ICVM 483/10.

(*) A reproduo indevida, no autorizada, deste relatrio ou de qualquer parte dele


sujeitar o infrator a multa de at 3 mil vezes o valor do relatrio, apreenso das cpias
ilegais, responsabilidade reparatria civil e persecuo criminal, nos termos dos artigos
102 e seguintes da Lei 9.610/98.

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