Latin American Equity Research Reporte de Compaa

Ciudad de Mxico, Mayo 11, 2010 Mxico Alimentos

GRUPO HERDEZ COMPRA

Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra
Luis Miranda*, CFA Joaqun Ley*
Mxico: Banco Santander S.A. Mxico: Banco Santander S.A.
+5255 5269-1926 +5255 5269-1921
lmiranda@santander.com.mx jley@santander.com.mx

(5/6/10) Tesis de Inversin: Estamos iniciando cobertura en la accin de Grupo

Herdez (Herdez) con una recomendacin de Compra y un precio objetivo
PRECIO ACTUAL: P$17.80/US$1.37
para el cierre del ao 2010 de P$25.50/accin (US$2.00). Grupo Herdez es
PRECIO OBJETIVO: P$25.50/US$2.00 una de las compaas lder en la industria de alimentos procesados de Mxico
Iniciando Cobertura (con las salsas y aderezos representando 50% de las ventas), adems tiene
Recomendacin Iniciando con Compra operaciones en EU. y Canad. La compaa manufactura y distribuye ms de
Precio Objetivo (US$) CA2010 2.00 600 productos bajo diferentes marcas. Sus ventas, EBITDA y utilidad neta en
EBITDAs Est. (US$ Mn) 10E 122 2009 fueron P$8.3 mil millones, P$1.4 mil millones, y P$746 millones,
11E 129 respectivamente. El mercado nacional represent 90% de las ventas
12E 135 consolidadas, mientras que las exportaciones representaron 10%.
Estimamos que la compaa est posicionada para presentar saludables tasas
Estadsticas de la Compaa de crecimiento de las utilidades (una TCAC para el EBITDA de 10% en
Bloomberg HERDEZ*
pesos nominales para 2009-2012E) basados tanto en el crecimiento del volumen
Rango 52 Semanas 0.98-1.52
como en el del precio, as como en la generacin del apalancamiento operativo
2010E P/U Rel al IPC (x) 0.7
(38% de los costos de ventas y gastos son fijos o semi-fijos). Ms all del
2010E P/U Rel al Sector Alimentos(x) 0.7
esperado crecimiento de las utilidades, notamos que el alto margen EBITDA de la
compaa (17% en 2009A) ms las relativamente bajas necesidades de inversin
IPC (US$) 2,415
en capital de mantenimiento conducen a una fuerte generacin de flujo de efectivo
TCAC EBITDA 3 aos (09-12E) 10%
libre, implicando rendimientos de aproximadamente 10%, excluyendo aos con
Capitalizacin de Mdo. (US$ Mn) 578
planes de inversin inusualmente altos (2010). El alto FEL se traduce en grandes
Float (%) 27
rendimientos de dividendos que esperamos sean superiores a 4% en el futuro. Al
Vol Diario Prom 3 Meses (US$000) 1,190
mismo tiempo, la posicin financiera de la compaa se ve slida, con una deuda
Acciones en Circulacin - Mn 422
neta a finales del ao 2009 representando 30% del capital mayoritario y 0.6 veces
Deuda Neta/Cap. Accionario (x) 0.3
el EBITDA. Aunque Herdez no est altamente apalancado, su ROE parece algo
Valor en Libros por Accin (US$) 0.55
alto, 25% en 2009.
Estimaciones y Razones de Valuacin Cotizando a mltiplos FV/EBITDA y P/U 2010E de 6.7 veces y 10.4 veces en
dlares, respectivamente, no consideramos la accin como cara, presentando
2009 2010E 2011E 2012E
descuentos de 18% y 29%, respectivamente, frente a las compaa de alimentos bajo
Ut. Neta(P$ Mn) 746 710 790 903
nuestra cobertura en Latinoamrica. Aunque la liquidez de la accin pudiera
UPA Actual 1.77 1.68 1.87 2.14
justificar el descuento, los inversionistas debern notar la superior generacin de
Ut. Neta(US$ Mn) 57 55 60 65 flujo de efectivo de Herdez as como su retorno sobre la inversin.
UPA Actual 0.14 0.13 0.14 0.15
Valuacin y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversin: Nuestro precio objetivo al
P/U (x) 10.1 10.4 9.7 8.9
cierre del ao 2010 est basado en un anlisis de FED para el cual consideramos
P/Ventas (x) 0.9 0.9 0.8 0.8
un CCPP de 9.1% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2%. Nuestro
P/USPV (x) 8.7 8.8 8.2 7.6
precio objetivo sugiere un potencial de retorno total de 51% en dlares,
FV/EBITDA (x) 7.5 6.7 6.3 5.8
incluyendo dividendos, que se compara con el retorno de 5.2% que esperamos
FV/Ventas (x) 1.5 1.6 1.5 1.4
para el IPyC durante el mismo periodo de tiempo. Los riesgos incluyen: un tipo
Rend. del FEL (%) 8.7 7.6 10.1 11.1
de cambio mucho ms dbil al anticipado, un incremento mayor al esperado en
Div. por Acc.(US$) 0.04 0.06 0.06 0.06
el precio de los principales insumos de la compaa, una estructura de capital
Rend. por Div. (%) 2.8 4.6 4.2 4.5
Fuentes: Bloomberg, reportes de la compaa, y estimaciones de
ms dbil a la pronosticada, y un entorno competitivo ms difcil al proyectado.
Santander.

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

Grupo Herdez es una de las compaas lder en la industria de alimentos procesados en Mxico, con operaciones en EU. y
Canad. Manufactura y distribuye ms de 600 productos bajo varias marcas, incluyendo: Herdez, Del Fuerte, McCormick,
Doa Mara, Barilla, Yemina, Vesta, Nair, Blasn, Hormel, La Victoria, y Bfalo, entre otras. Los principales productos
vendidos por Herdez son salsas y aderezos, jugos, frutas y postres, vegetales, carnes y mariscos, y pasta. Tambin tiene
acuerdos de distribucin con Kikkoman (salsa de soya) y Ocean Spray (jugo de arndanos). Las ventas, el EBITDA y utilidad
neta en 2009 fueron P$8.3 mil millones, P$1.4 mil millones, P$746 millones, respectivamente. El mercado nacional
represent 90% de las ventas consolidadas, mientras que las exportaciones representaron 10%.La familia Hernndez-Pons
es duea de 52% de las acciones en circulacin, 21% se encuentra en manos de un reconocido hombre de negocios local, y
27% es float libre.

FACTORES POSITIVOS DE INVERSIN

Fuerte generacin de flujo de efectivo: Basado en el saludable margen EBITDA y en las
bajas necesidades de inversin en capital de mantenimiento, Herdez genera un atractivo flujo
de efectivo. Excluyendo aos en los que la inversin de capital ha sido inusualmente alta
(como 2010, con la construccin de un nuevo centro de distribucin), el FEL es
aproximadamente 10%. En gran medida, ese flujo de efectivo se distribuye entre los
accionistas, conduciendo a rendimientos de dividendos superiores a 4%, lo cual es superior al
promedio de las acciones que cotizan en la Bolsa de Valores de Mxico.
Slida situacin financiera. Herdez termin 2009 con una deuda neta de P$883 millones,
30% del capital mayoritario, y 0.6 veces el EBITDA. El fuerte potencial de generacin de
flujo de efectivo que vemos para la compaa nos lleva a creer que la razn deuda neta/capital
accionario de Herdez deber permanecer por debajo de 40% y que la deuda neta/EBITDA
deber permanecer muy debajo en el futuro.
Alto ROE. Aunque la compaa no est sobre-apalancada, su slido margen de operacin
adems de no ser demasiado intensiva en capital, le permite a la compaa presentar un ROE
que esperamos se encuentre en el rango de los veintes medios-altos, en los prximos aos.
Dominancia de mercado y crecimiento de la industria. Herdez tiene varios liderazgos en
participacin de mercado (por arriba de 50%) en un nmero de categoras de productos en los
cuales participa (p.e., mayonesa, mostaza, pur de tomate, championes, etc.), esto posiciona
a Herdez como una compaa que establece precios en vez de seguirlos. Sin embargo, la
industria de alimentos enlatados en Mxico est fragmentada; Herdez tiene una participacin
de mercado general de 14%, dejando espacio para ganancias adicionales, tanto en las
categoras de productos ya existentes de la compaa como en las nuevas. La TCAC del
volumen de la industria en 2004-2008 fue superior a 5%, y esperamos que esta tendencia
contine.
Habilidad para generar sinergias. Herdez maneja un modelo de negocio de asociaciones
estratgicas basado en alianzas con otras compaas de alimentos tanto nacionales como
internacionales de las cuales se han extrado significativas sinergias. La asociacin estratgica
realizada en 2008 de Herdez con Grupo Kuo (Herdez Del Fuerte) ha generado sinergias que,
de acuerdo con la direccin, actualmente representan ms de 7% del EBITDA consolidado de
la compaa. Creemos que Herdez se encuentra en posicin para asociarse con otras
compaas, que le pudieran ayudar a entrar en otras categoras de productos y generar as
sinergias adicionales.
Fuerte presencia de miembros independientes en el consejo. De los nueve miembros del
consejo, tres pertenecen a la familia Hernndez-Pons, mientras que los seis restantes son
independientes. Creemos que esto es positivo desde una perspectiva de gobierno corporativo.
Una accin, un voto. Herdez tiene una sola serie de acciones, otorgndole a todos los
accionistas los mismos derechos en trminos de votos y dividendos.

2 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

FACTORES NEGATIVOS Y RIESGOS DE INVERSIN
Precios de las materias primas. Casi 50% de los costos de ventas de la compaa
consisten en commodities (principalmente alimentos), cuyos precios pueden variar
significativamente. En el caso de que hubieran fuertes incrementos en los precio de estos
commodities, pudiera ser difcil para la compaa traspasarlos al consumidor final,
haciendo voltiles los mrgenes de Herdez.
Volatilidad en el tipo de cambio: 25% de los costos de ventas de Herdez estn
denominados en dlares y, por lo tanto, sujetos a la volatilidad del tipo de cambio. Esta
volatilidad pudiera no slo afectar (positiva o negativamente) los mrgenes, sino tambin
distorsionar las tasas de crecimiento de las utilidades al convertir las operaciones en EU.
y Canad a pesos.
Competencia: Entre los principales competidores de Herdez, encontramos compaas
globales como Kraft, Hellmanns, o Knorr, cuyos Balances Generales son mucho ms
grandes que los de Herdez, las cuales eventualmente pudieran hacer el entorno
competitivo ms fuerte para la compaa mexicana. Adems, no deber descartarse la
entrada de nuevos competidores.
Cerca de la regla 80/20: Basados en conversaciones con la direccin, creemos que
alrededor de 80% de las ventas de la compaa provienen de no ms de 30% de sus
productos. Por lo tanto, existe el riesgo de eventuales ajustes en el inventario, lo que
pudiera daar el ltimo rengln de Herdez.
Estructura de capital ineficiente: El ciclo de conversin de efectivo de Herdez ha sido,
histricamente, cerca de 80 das, lo cual consideramos bajo. En gran medida, esto se
relaciona como los altos niveles de inventarios, provocados por inventarios de seguridad
y el hecho de que la mayor parte de ventas proviene de una pequea porcin de
productos. Aunque esperamos que las prximas inversiones en la distribucin y la
agilizacin de la cadena de suministro puedan ayudar a acelerar el ciclo de conversin de
efectivo en los prximos aos, no esperamos que sea ms rpido de 70 das. Esto
obstaculiza una expansin adicional del ROE y la generacin del flujo de efectivo.
Miembros del grupo controlador tienen una presencia en las posiciones de la alta
direccin: el director ejecutivo de la compaa, y el vicepresidente ejecutivo y director de
negocios internacionales son miembros de la familia controladora. Sin embargo, el resto
de las posiciones directivas estn en manos de personas no relacionadas con la familia.

PANORAMA PARA LAS UTILIDADES

Ventas: Nuestras estimaciones contemplan que las ventas de Herdez en 2010, 2011 y 2012
crezcan 4.6%, 9.3%, y 8.4% en pesos nominales, respectivamente.
En 2010, durante la primera mitad del ao los precios de las materias primas principales
debern ser bastante estables (tambin ayudados por un peso ms fuerte), mostrando
incrementos con respecto al ao pasado en la segunda mitad. Por lo tanto, creemos que
hasta entonces Herdez impulsara una subida en los precios, y el efecto del incremento
probablemente se vera ms hacia el ao 2011. Esperamos un incremento de 4% en el
volumen en 2011, mientras que los precio promedio pudieran elevarse nicamente 1%.
Para 2011, anticipamos que los precios se incrementarn 5% (debido a una potencial
subida en los costos de las materias primas), mientras que esperamos que los volmenes
aumenten 4%.

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

3
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

Con respecto a 2012, nuestras estimaciones contemplan incrementos de precios de 4%

(en lnea con la inflacin) y un crecimiento del volumen de 4%.
Figura 1. Herdez Ventas, Volumen, y Precio por Caja, 2009A2012E
Ventas (P$ Millones) 2009A 2010E Crecimiento 2011E Crecimiento 2012E Crecimiento
Nacional 7,414 7,771 5% 8,486 9% 9,178 8%
Salsas y Aderezos 4,162 4,463 7% 4,874 9% 5,271 8%
Jugos, Frutas y
Postres 518 514 -1% 562 9% 607 8%
Vegetales 967 1,067 10% 1,165 9% 1,260 8%
Carne y Pescado 737 720 -2% 786 9% 850 8%
Pasta 940 894 -5% 976 9% 1,056 8%
Otros 91 113 25% 124 9% 134 8%
Exportaciones 852 879 3% 965 10% 1,069 11%
Total 8,266 8,649 5% 9,450 9% 10,247 8%
Volumen (Cajas '000) 2009A 2010E Crecimiento 2011E Crecimiento 2012E Crecimiento
Nacional 43,962 45,060 2% 46,862 4% 48,737 4%
Salsas y Aderezos 20,180 21,042 4% 21,883 4% 22,759 4%
Jugos, Frutas y
Postres 3,074 2,974 -3% 3,093 4% 3,217 4%
Vegetales 7,860 7,912 1% 8,229 4% 8,558 4%
Carne y Pescado 2,000 1,845 -8% 1,919 4% 1,996 4%
Pasta 10,728 11,183 4% 11,631 4% 12,096 4%
Otros 120 103 -14% 107 4% 112 4%
Exportaciones 4,086 4,850 19% 5,092 5% 5,347 5%
Total 48,048 49,909 4% 51,954 4% 54,083 4%
Precio por Caja (P$) 2009A 2010E Crecimiento 2011E Crecimiento 2012E Crecimiento
Domstico 169 172 2% 181 5% 188 4%
Salsas y Aderezos 206 212 3% 223 5% 232 4%
Jugos, Frutas y
Postres 168 173 3% 182 5% 189 4%
Vegetales 123 135 10% 142 5% 147 4%
Carne y Pescado 368 390 6% 410 5% 426 4%
Pasta 88 80 -9% 84 5% 87 4%
Otros 754 1,096 45% 1,150 5% 1,196 4%
Exportaciones 208 181 -13% 189 5% 200 6%
Total 172 173 1% 182 5% 189 4%
Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

EBITDA: Estimamos tasas de crecimiento para EBITDA de 11.1%, 9.1%, y 10.4% en pesos
nominales para 2010, 2011 y 2012, respectivamente. Esperamos que el margen EBITDA
consolidado de la compaa aumente de 17.0% en 2009 a 18.3% en 2012 basados en:
1) La generacin del apalancamiento operativo mediante el incremento de las ventas.
En nuestro modelo, asumimos que cerca de 40% de los costos de ventas y los gastos de
ventas y administrativos son fijos o semi-fijos.
2) La continua generacin de sinergias provenientes de la integracin de las operaciones
de Herdez y Del Fuerte.
3) Moderados incrementos en los precios de las principales materias primas en 2010,
as como un peso ms fuerte (25% de los costos de ventas son en dlares). Basados en
conversaciones con la direccin, nos enteramos que la compaa tiene contratos de
cobertura de las materias primas necesarias para la primera mitad de 2010 en condiciones
favorables, que deber traducirse en notables decrementos en los costos de ventas como
proporcin de las ventas.
4) Logstica ms eficiente proveniente del nuevo centro de distribucin que entrar en
operaciones en 2011.

4 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

Figura 2. Herdez Margen EBITDA Consolidado, 2009A-2012E

19.0% 18.3%
18.0% 18.0%
18.0%
17.0%
17.0%
16.0%
15.0%
14.0%
13.0%
12.0%
11.0%
10.0%
2009A 2010E 2011E 2012E

Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

Utilidad Neta: Para 2010, nuestras estimaciones contemplan que la utilidad neta caiga 5%. En
2009, Herdez registr otro ingreso de P$97 millones relacionado con la creacin de la asociacin
estratgica de MegaMex en EU., y por la compensacin a Herdez de otros dos socios (Kuo y
Hormel) por el alto valor de sus marcas. Este otro ingreso deber convertirse en otro gasto
(reparto de utilidades) en 2010. Tambin asumimos una mayor tasa de impuestos para 2010. Para
2010, estimamos que la utilidad neta crezca 11% debido al creciente EBIT y los menores gastos
financieros netos gracias al incremento de la posicin en efectivo promedio. Los mismos factores
nos llevan a esperar un crecimiento de la utilidad neta de 14% en 2012.

Figura 3. Herdez Margen Neto Consolidado, 2009A2012E

9.5%
9.0%
9.0% 8.8%
8.4%
8.5% 8.2%

8.0%

7.5%

7.0%

6.5%

6.0%

5.5%

5.0%
2009A 2010E 2011E 2012E

Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

ANLISIS DEL BALANCE GENERAL Y DEL FLUJO

DE EFECTIVO
ANLISIS DE LA DEUDA
Herdez tiene una slida situacin financiera. Al cierre del ao 2009 la compaa tena una

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

5
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

deuda bruta de P$1.3 mil millones, con vencimiento en diciembre de 2010, y 95% denominada en
pesos. La deuda neta era P$883 millones, 30% del capital mayoritario. Para refinanciar una
parte de esta deuda, el 5 de enero de 2010, Herdez obtuvo un nuevo prstamo bancario por P$600
millones con vencimiento entre 2018 y 2020 a una TIIE ms 400 puntos base. Los P$700 millones
restantes se refinanciaran mediante papel comercial, con una duracin no menor a tres aos.
Debido a las condiciones del mercado, creemos que la emisin pudiera ser a una TIIE ms 300
puntos base o menos. La calificacin de la deuda de Herdez es AA. En el fututo, pensamos que la
deuda neta no sobrepasar el 40% del capital mayoritario y tambin permanecer muy por debajo
de una vez el EBITDA.
Figura 4. Herdez Deuda Neta, Deuda Neta a Capital, y Deuda Neta a EBITDA, 2007A2012E

1,400 140%

1,200 120%

1,000 100%

800 80%

600 60%

400 40%

200 20%

0 0%
2007A Deuda
2008ANeta Deuda Neta/Acc.2010E
2009A Deuda2011E
Neta/EBITDA 2012E

Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

CAPITAL DE TRABAJO
El capital de trabajo no es una de las fortalezas de Herdez, ya que requiere de
financiamiento de la compaa. El ciclo de conversin de efectivo era cerca de 80 das de ventas
en 2009. Las cuentas por cobrar son altas, arriba de 60 das, aunque esto est parcialmente
distorsionado por las cuentas por cobrar entre compaas que no se eliminan en la contabilidad
consolidada. Sin embargo, la rotacin de inventarios es todava baja, en nuestra opinin, debido a
dos razones: (1) probablemente 80% de las ventas vienen de aproximadamente 30% de los
productos; (2) la necesidad de mantener inventarios de seguridad, ya que algunas de las materias
primas de Herdez no se cosechan durante todo el ao. El inventario es casi el doble de las cuentas
por pagar. Esperamos cierta mejora en los inventarios en el futuro debido a la agilizacin de la
cadena de suministro as como por el nuevo centro de distribucin que deber entrar en
operaciones en 2011.

Figura 5. Herdez Das Promedio de Capital de Trabajo, 2007-2012E

2007A 2008A 2009E 2010E 2011E 2012E
Das de Ctas. por Cobrar 57 66 69 69 69 69
Das de Inventario 94 76 70 66 66 61
Das de Otros Activos C.P 3 3 3 3 3 3
Das de Ctas, por Pagar 43 44 42 42 42 42
Das de Otros Pasivos C.P 25 16 20 20 20 20
Das de Capital de Trab. 75 79 77 75 75 71
Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

ANLISIS DE INVERSIN DE CAPITAL

Las necesidades de inversin de capital de la compaa son relativamente bajas. En 2010, la
inversin de capital deber ser un poco mayor a lo usual (la inversin de capital en mantenimiento

6 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

pudiera considerarse en aproximadamente 1% de las ventas) debido a la capacidad de expansin
en algunas plantas y la inversin de Herdez en un nuevo centro de distribucin. En el futuro, la
inversin de capital en mantenimiento deber ser alrededor de P$100 millones, 1.0% de las
ventas consolidadas.
Figura 6. Herdez Inversin de Capital 2006A2012E (En Millones de Pesos)

450
414
400
Expansin 338
350
Mantenimiento
300
250 314

200 288
150
95 104 95 102
100
53 43 52
50 100 95 102
42 43 52 50
0
2006A 2007A 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E

Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

FEL Y ROE
A pesar de la dbil estructura de capital de trabajo de la compaa, los saludables mrgenes
EBITDA y las relativamente bajas necesidades de capital de inversin se traducen en una
slida generacin de flujo de efectivo libre. La inusualmente alta inversin de capital en 2010
debido a las razones arriba mencionadas pudiera limitar la generacin de flujo de efectivo en el
corto plazo, aunque todava deber permanecer saludable. En aos cuando la inversin de capital
es cercana a las necesidades de mantenimiento, pensamos que el rendimiento del FEL pudiera
estar en el rango 10%.
Figura 7. Herdez Flujo de Efectivo Libre, 2009A2012E (Millones de Pesos)
2009A 2010E 2011E 2012E
Utilidades Antes de Intereses e Imp. 1,284 1,434 1,563 1,730
Tasa de Imp. (%) 23% 25% 27% 28%
Ajustes de Imp. sobre el EBIT -295 -359 -422 -484
Ut. Op. Imp. Ajustados 990 1,076 1,141 1,245
Deprec., Amort. y Provisiones 120 126 140 149
EBITDA Aj x Imp. Flujo de Efectivo 1,110 1,202 1,280 1,395
Cambios en Capital de Trabajo -100 -31 -193 -192
Flujo de Efectivo por Oper. Ajustado 1,010 1,171 1,088 1,203
Inversiones de Capital -338 -414 -95 -102
Incremento en Otros Activos Netos 0 0 0 0
Flujo de Efectivo de Inversiones 673 -414 -95 -102
Utilidades de Otras Op. Financieras 158 -26 -28 -31
FEL 831 731 965 1,070
% de Ventas 10.1% 8.5% 10.2% 10.4%
% de Cap. de Mercado 8.7% 7.6% 10.1% 11.1%
Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

Los saludables mrgenes y una operacin no muy intensiva de capital tambin dan como
resultado saludables niveles de ROE, a pesar de la dbil estructura del capital de trabajo y
el relativamente bajo nivel de apalancamiento financiero. Estimamos que, en el futuro, Herdez
deber ser capaz de mantener un ROE en el rango de los veinte medio-alto.

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

7
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

Figura 8. Herdez ROE, 2009A2012E

31.0%
28.5%
29.0%

27.0% 26.1%
25.5%
25.0%
25.0%

23.0%

21.0%

19.0%

17.0%

15.0%
2009A 2010E 2011E 2012E

Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

POLTICA DE DIVIDENDOS
La saludable generacin de flujo de efectivo, mencionada con anterioridad, le permite a
Herdez tener una atractiva poltica de dividendos, implicando rendimientos superiores al
promedio del mercado mexicano. Los dividendos se basan ms en la generacin de flujo de
efectivo que en una razn de pago predeterminada.

Figura 9. Herdez Rendimiento por Dividendos, 2009A2012E (Millones de Pesos)

2009A 2010E 2011E 2012E
Rendimiento por
Dividendos 2.8% 4.6% 4.2% 4.5%
Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

VALUACIN
Estamos iniciando cobertura con un precio objetivo al cierre del ao de P$25.50 (US$2.00).
Nuestro precio objetivo est basado en un anlisis de FED. Calculamos un CCPP de 9.1%. El
costo de capital es 10.4%, para el cual asumimos una tasa libre de riesgo de 5.7%, un premio por
riesgo accionario de 5.5% y una beta de 0.85. Usamos un costo de la deuda despus de impuestos
de 6.6% y una estructura capital/deuda de 68%/32%. La tasa de crecimiento a perpetuidad
considerada es 2.0%. Asumimos un margen EBITDA a perpetuidad de 17.0%, en lnea con el
presentado para 2009 y por debajo del 18.3% que pronosticamos para 2012.

8 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

 Figura 10. Herdez Flujo de Efectivo Libre, 2011E2020E (en Millones de Dlares)
2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E
EBIT 118 124 129 134 138 139 143 142 140 142
Tasa de Impuestos 27.0% 28.0% 28.0% 28.0% 28.0% 28.0% 28.0% 28.0% 28.0% 28.0%
Ut. Op. Imp.
Ajust. 86 90 93 97 99 100 103 102 101 103
Depreciacin 11 11 11 12 12 13 13 13 14 14
Cambios en CT -15 -14 -12 -12 -12 -13 -13 -13 -14 -14
Inv de Cap -7 -7 -31 -8 -8 -34 -9 -9 -36 -15
Pasivo Diferido -2 -2 -2 -2 -2 -3 -3 -3 -3 -3
FEL 73 77 59 86 88 64 92 91 62 85
CT: Capital de Trabajo. Fuente: Estimaciones de Santander.

Figura 11. Herdez Flujo de Efectivo Descontado, 2011E 2020E (en Millones de Dlares)
2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Residual
CCPP 9.1% 9.1% 9.1% 9.1% 9.1% 9.1% 9.1% 9.1% 9.1% 9.1% 9.1%
FE Descontado 67 65 46 61 57 38 50 45 28 36 497
VPN del FE 491
Adiciones 36
Deducciones 180
Cap. Mdo. Obj. 844
Cap. Mdo. Actual 578
Precio Objetivo 2.00
Adiciones incluye efectivo y subsidiarias no consolidadas. Deducciones incluye deuda y minoras. Fuente: Estimaciones de Santander.

Al comparar Herdez con las compaas de alimentos bajo nuestra cobertura en

Latinoamrica, cotiza a un descuento de 18% en trminos del mltiplo FV/EBITDA 2010E y
a un descuento de 29% en trminos del P/U 2010E. Aunque la baja liquidez de la accin
pudiera justificar el descuento, en realidad lo vemos como amplio, considerando la superior
generacin de flujo de efectivo de Herdez as como su retorno sobre la inversin. Sobre una base
absoluta y a pesar de la valuacin relativa frente al sector, vemos el P/U 2010E de la accin, el
cual es menor a 11 veces, como barato.

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

9
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

Figura 12. Mltiplos de Valuacin para las Compaas de Alimentos Latinoamericanas e Internacionales, 2010E
2011E (Precios al 6 de mayo, 2010)
Cap.
Mdo. EV/EBITDA PE
Recomen- Precio Precio
Compaa Ticker dacin Actual Objetivo (US$ Mn) 2010E 2011E 2010E 2011E P/VL
Herdez HERDEZ* Compra 1.37 2.00 578 6.7 6.3 10.4 9.7 2.5
Brasil
Marfrig MRFG3 BZ Compra 9.86 15.00 3,414 5.3 4.7 9.3 7.5 1.4
Sin
M. Dias Branco MDIA3 BZ Cobertura 21.79 NA 2,469 8.4 7.6 10.7 9.0 2.9
Minerva BEEF3 BZ Compra 3.46 4.30 362 6.4 6.0 6.8 6.1 1.2
Brasil Foods (ADR) BRFS US Mantener 11.62 13.75 10,110 9.2 7.3 16.9 14.7 1.3
Alimentos Brasil 26,162 7.8 6.2 14.1 11.2 1.4
Mxico
Bimbo BIMBOA Mantener 7.34 7.50 8,635 8.6 8.1 16.4 14.6 2.6
Gruma (ADR) GMK US Compra 6.56 9.00 922 4.5 4.4 5.1 4.4 1.1
Alimentos
Mexicanos 9,557 8.2 7.7 15.3 13.6 2.5
Latam 35,718 7.9 6.6 14.4 11.9 1.7
Otros Alimentos
Inter.
Kraft Foods KFT US 43,169 7.4 6.6 14.2 12.6 1.7
Sara Lee SLE US 9,393 7.2 7.1 13.3 12.9 3.4
Nestle (ADR) NSRGY US 161,205 11.8 11.1 15.9 15.0 3.1
Groupe Danone BN FP 32,806 10.5 9.8 15.6 14.1 1.7
Ass. British Foods ABF LN 11,585 7.7 7.1 14.1 12.6 1.4
Austevoll Seafood AUSS NO 1,457 5.7 6.0 7.7 8.2 1.2
Otros Alimentos
Inter. 259,615 10.5 9.8 15.3 14.3 2.6
Total 295,333 10.2 9.4 15.2 14.0 2.5
Fuentes: Bloomberg y estimaciones de Santander.

10 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

ESTRATEGIA DE LA COMPAA
OPERACIONES

Las operaciones de Herdez estn basadas en cinco asociaciones estratgicas (permanentes)

con compaas de alimentos procesados muy conocidas.
McCormick and Company Inc.
Hormel Foods Corp.: Una para la distribucin de productos Hormel en Mxico y otra
para la distribucin de productos Herdez en EU.
Barilla GeR Fratelli.
Grupo Kuo S.A.B. de C.V. (que result en Herdez del Fuerte).
Las asociaciones estratgicas con McCormick, Barilla y Hormel se consolidan al 100%, mientras
que la con Grupo Kuo se consolida proporcionalmente.
La asociacin estratgica con Grupo Kuo (Herdez Del Fuerte) es de particular importancia
para la compaa. Ambas compaas unieron sus fuerzas en diciembre de 2007, poniendo todas
sus respectivas marcas en la nueva entidad (en el caso de Herdez, excluyendo aquellas que ya
estn involucradas en otras asociaciones). El propsito de esta alianza era tener una operacin ms
eficiente mediante un mejor poder de negociacin con los proveedores as como con los clientes,
agilizar los procesos de produccin y disminuir los gastos gracias a las economas de escala. De
acuerdo con la direccin, las sinergias generadas de esta asociacin estratgica son equivalentes a
7.5% del EBITDA consolidado de la compaa. La direccin cree que an se generarn ms
sinergias en trminos de procesos de produccin ms eficientes.
La asociacin estratgica con Grupo Kuo acta como centro compartido de ventas,
distribucin y mercadotecnia para todas las marcas de Herdez, ofreciendo servicios a las
otras asociaciones en relacin a mercadotecnia, cadena de suministro, ventas, tareas
administrativas y recursos humanos. Por lo tanto, las sinergias generadas de la asociacin con
Grupo Kuo tambin llegan al resto de la compaa en la forma de condiciones comerciales
estandarizadas, una mejor ejecucin de los planes de mercadotecnia, rutas conjuntas de
distribucin y menores costos de transportacin.
Por otro lado, la reciente creacin de MegaMex Foods LLC (una asociacin estratgica
entre Herdez, Grupo Kuo, y Hormel) para distribuir los productos de Herdez Del Fuerte en
EU. pudiera impulsar las operaciones en el extranjero de Herdez. Mediante Hormel, Herdez
ahora podr entrar a nuevos canales de distribucin en EU., extraer sinergias de las operaciones de
Hormel en EU. en trminos del manejo de la cadena de suministro y capital de trabajo, e
incrementar el apalancamiento operativo a travs de una escala mayor. Esta asociacin incluye
marcas tanto de Herdez como de Hormel (p.e., Mannys y Chi-Chis). Las salsas representan 52%
de las ventas de la asociacin estratgica, seguido de las tortillas (15%), mole (13%), y chile
(13%). Con una mezcla de ventas que incluye marcas hispanas y bienes orientados hacia los
consumidores anglo-sajones, esta asociacin le permite a Herdez tener un alcance mucho mayor
en EU, del que pudiera haber tenido por s mismo.
Herdez opera 10 plantas de produccin, 9 centros de distribucin, y 6 barcos de pesca,
atendiendo a ms de 12,000 clientes. La compaa tambin produce envases de PET, envases de
plstico para mermeladas y mayonesas, as como tapas. Herdez est invirtiendo en un nuevo
centro de distribucin (US$45 millones) en el estado de Mxico que deber estar operando en
2011, y unir las operaciones de tres plantas existentes. Este nuevo centro deber impulsar
menores costos de procesamiento de inventarios y de mano de obra, y garantizar un servicio

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

11
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

eficiente para la creciente demanda de los productos Herdez hasta 2015, de acuerdo con la
direccin.

MARCAS Y DIVISIONES DE NEGOCIOS

Las operaciones de Herdez incluyen siete divisiones de negocios: (1) salsas y aderezos; (2)
jugos, frutas y postres; (3) vegetales; (4) carne y mariscos; (5) pasta; (6) otros; y (7)
exportaciones.
Figuras 13 and 14. Herdez Desglose de Ventas y Volumen en 2009

Sales Volume
Exports OthersExports
Others 10% 0% 9%
1%
Pasta Sauces and
Pasta
22% dressings
11%
43%
Sauces and
Meat and dressings
seafood 51%
9% Meat and seafood
4%
Vegetables Vegetables Juices, fruits and
12% Juices, fruits 16% desserts
and desserts 6%
6%
Fuente: Reportes de la compaa.

Las principales marcas producidas por Herdez se describen en la Figura 15.

Figura 15. Herdez Marcas Producidas

Marca Productos
Salsas caseras, atn, frutas enlatadas, championes, vegetales, jugos, jugo 8
Herdez verduras, pur de tomate, vinagre
Del Fuerte Pur de tomate, vegetales, salsas caseras y championes
McCormick Mayonesa, aderezos, mostaza, mermelada, especias, t
Doa Mara Mole, mole verde, pipan, salsas para cocinar
Nair Atn
Embasa Salsa ctsup, salsas caseras, chile jalapeo, chile serrano, chile chipotle
Barilla, Yemina , Vesta Pasta, salsas
La Victoria Chile y salsa de tomate
Bfalo Salsas picantes, ctsup, vinagre, aceitunas
Tampico Salsas picantes
La Gloria Aceite de cocina, gelatinas
Carlota Miel, maple, jarabes
Blasn Caf
Festin Jugos de frutas
SoyFrut Bebidas a base de soya
Hormel Variedad de carnes enlatadas
Solo Doa Mara Consom de pollo
Fuente: Reportes de la compaa.

12 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

Adems de las marcas enumeradas en la Figura 15, Herdez tambin tiene acuerdos para
distribuir Kikkoman (salsa de soya) y Ocean Spray (jugo de arndanos). De las ventas de la
compaa, 80% corresponde a mayonesa, atn, pasta, pur de tomate, leguminosas, salsas y
mermeladas. Creemos que esta categora de productos representa no ms de 30% de los productos
de la compaa.

CANALES DE DISTRIBUCIN
Las cadenas de tiendas de autoservicio representan el mayor canal de distribucin para
Herdez, mediante el cual distribuye ms de 50% de sus ventas. Creemos que Walmex
representa aproximadamente 25% de las ventas de la compaa, y Herdez se encuentra dentro de
los 10 primeros proveedores para Walmex. Los mayoristas y las tiendas de abarrotes representan
casi 37% de las ventas, seguido por otros (restaurantes, hoteles, servicio de alimentos, etc.)
representando 6% y las exportaciones casi 7%. De acuerdo con la direccin, no existen grandes
diferencias en trminos de mrgenes y/o la estructura de capital de trabajo entre los diferentes
canales de distribucin.
Figura 16. Herdez Desglose de Canales de Distribucin

Exports
Others 7%
6%

Food retailers
50%
Wholesalers and
Mom & Pop Stores
37%

Este desglose incluye 100% de Herdez Del Fuerte. Fuente: Reportes de la compaa.

ANLISIS DEL COSTO DE VENTAS Y GASTOS

Herdez utiliza una amplia gama de materias primas principales: cebollas, zanahorias, elote,
chile, chcharos, championes, jitomates, fresas, duraznos, pias, elote y aceite de soya, huevos,
trigo, pur de tomate, atn, etc. Las materias primas, incluyendo el empaque y la energa
representan 50% de los costos de ventas 32% de las ventas. 25% de los costos estn ligados al
dlar. La compaa tiene contratos de cobertura por los precios de las materias primas como por
la exposicin al tipo de cambio. Herdez ya tiene cubierta su exposicin al tipo de cambio para los
primeros seis meses de 2010 a P$12.80/US$.

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

13
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

Figura 17. Herdez Desglose de los Costos de Ventas y Gastos

Desglose Fijos Variables en Pesos en Dlares
Costos de Ventas 100.0% 37.5% 62.5% 75.0% 25.0%
Materias primas, Empaque y Energa 50.0% 25.0% 75.0% 50.0% 50.0%
Transformacin 25.0% 0.0% 100.0% 100.0% 0.0%
Otros 25.0% 100.0% 0.0% 100.0% 0.0%
Gastos 100.0% 38.0% 62.0% 100.0% 0.0%
Gastos Ventas 64.7% 25.0% 75.0% 100.0% 0.0%
Publicidad 13.4% 0.0% 100.0% 100.0% 0.0%
Administracin 21.8% 100.0% 0.0% 100.0% 0.0%
Fuentes: Reportes de la compaa, Estimaciones de Santander.

Es notable la habilidad de generar apalancamiento operativo a la vez que crece el primer

rengln. De acuerdo con la direccin, casi 38% de todos los cosos de ventas y gastos de ventas y
administrativos son fijos o semi-fijos. Por lo tanto, dentro de un positivo entorno econmico,
ceteris paribus (precios para los productos finales y materias primas) la compaa debe ser capaz
de expandir sus mrgenes a un ritmo razonable.

ENTORNO COMPETITIVO
La industria en la cual Herdez compite est fragmentada, pero la compaa tiene
participaciones de liderazgo superior a 50% en un nmero de categoras de productos, como
mayonesa, mostaza, salsas caseras, championes y pur de tomate. An as, si consideramos
toda la industria de alimentos procesados enlatados en Mxico de casi P$56 mil millones en 2008,
de acuerdo con la CANAINCA, Herdez apenas tendra una participacin de mercado de 14%.
Dentro de esta industria, la categora de los jugos ofrece un interesante potencial de crecimiento
para Herdez, ya que la compaa tiene una participacin de mercado de apenas 2% dentro de un
segmento que vale casi P$20 mil millones. Al mismo tiempo, el desarrollar la lnea de productos
de postres o entrar en el mercado de las carnes fras pudiera tambin impulsar el crecimiento de la
compaa. La TCAC del volumen para el segmento de alimentos procesados enlatados en Mxico
en 2004-2008 fue 5.4%.
Figura 18. Herdez Participacin de Mercado de las Principales Categoras de Productos, 2008
Superior a 50% Entre 25% y 50% Menor a 25%
Mayonesa Pasta T
Mostaza Mermelada Consom de pollo
Mole Aceitunas Jarabes
Salsas caseras Especies Jugos
Jugo 8 verduras Vegetales Bebidas a base de Soya
Championes Atn Jugo de tomate y Clamato
Carne enlatada Miel de Abeja Gelatina
Pur de tomate Ctsup Aceite de cocina
Fuente: AC Nielsen.

14 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

Figura 19. Herdez Principales Competidores por Categora de Producto
Competidor Lneas de Producto
Hellmann's Mayonesa
Kraft Mayonesa, mostaza, mermelada
La Costea Mayonesa, mermelada, vegetales, salsas, pur de tomate
French's Mostaza
Knorr Consom de pollo
Lagg's T
Dolores Atn
La Moderna Pasta
Jumex Jugos
Del Valle Jugos
Ades Bebidas a base de soya
Monteblanco Championes
Del Monte Salsas, mermelada, vegetales, championes, ctsup
Vita Real Miel
Karo Jarabe
Nescafe Caf
Fuente: Reportes de la compaa.

Figura 20. Desglose de la Industria Mexicana de Alimentos Enlatados, 2008

Marmalade, 3.0%
Mole, 3.0%
Tomato Paste, 4.0%
Sauces, 5.0%
Juices, 34.0%

Chile, 13.0%

Mayonaisse, 17.0%

Tuna, 21.0%

Fuente: CANAINCA.

PLANES ESTRATGICOS
Crecimiento Orgnico. La fragmentacin de la industria de alimentos procesados en
Mxico permite ganancias adicionales en la participacin de mercado, y al mismo
tiempo, el actual desarrollo econmico del pas tambin deber favorecer a los
consumidores que buscan la conveniencia que ofrecen los alimentos procesados.
Innovacin de productos. La continua innovacin de productos deber ser otro motor de
crecimiento para la compaa. Durante 2008 y 2009, la compaa lanz ms de 30 nuevos
productos (ligeramente menos de 5% del portafolio actual). El desarrollar categoras
como jugos, o entrar a nuevas como carnes fras, podran ser importantes motores de
crecimiento.
Negocios internacionales. La firma de la asociacin estratgica con Hormel (MegaMex)
para distribuir los productos de Herdez en EU. deber impulsar de manera adicional el

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

15
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

negocio de la compaa, ofrecindole un mayor alcance en trminos de canales de

distribucin y clientes.
Adquisiciones/nuevas alianzas. Herdez tiene una trayectoria ya probada en maximizar
el potencial de su marca mediante asociaciones estratgicas. Por lo tanto, no debern
descartarse nuevas alianzas, que podrn ayudar a la compaa a desarrollar algunas
categoras de productos y/o entrar en nuevas. La slida situacin financiera de Herdez
deja espacio para potenciales adquisiciones.
Procesos de produccin ms eficientes. Como se mencion anteriormente, la direccin
cree que faltan algunas sinergias de la asociacin estratgica con Grupo Kuo en trminos
de procesos de produccin ms eficientes. Al mismo tiempo, el nuevo centro de
distribucin que entrar en operaciones en 2011 unificar las actividades de tres plantas
ya existentes y tambin deber permitir una operacin, en general, ms eficiente, en
trminos de administracin de costos y capital de trabajo.

PROPIEDAD DE LA COMPAA Y DIRECCIN

Herdez est controlada por la familia Hernndez-Pons. Mediante la compaa controladora
Hechos con Amor la familia es duea de 52% de las acciones en circulacin. Otros accionistas no
relacionados con la familia tienen 21% de la compaa mientras que el 27% restante es float
libre. La familia tambin tiene posiciones en la alta direccin. El seor Hctor Hernndez-Pons es
el presidente del consejo y director ejecutivo, y el seor Enrique Hernndez-Pons es el vice-
presidente ejecutivo y director de negocios internacionales. El resto de las posiciones de la alta
direccin estn ocupadas nos personas no relacionadas con la familia. El consejo tiene nueve
miembros, de los cuales tres son miembros de la familia y seis son independientes.
Figura 21. Herdez Estructura de la Propiedad

Float
27.0%

Hernandez-Pons
Holding Company
52.0%

Firm Hand Shareholders

21.0%

Fuente: Reportes de la compaa.

16 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

ESTADOS FINANCIEROS
Figura 22. Herdez Estado de Resultados, Balance General, y Estado de FE, 20092012E
(Millones de Pesos)
Estado de Resultados 2009 2010E 2011E 2012E
Ventas 8,265.6 100.0 8,649.4 100.0 9,450.3 100.0 10,247.2 100.0
Costo de Ventas -5,287.5 -64.0 -5,352.8 -61.9 -5,883.3 -62.3 -6,398.6 -62.4
Utilidad Bruta 2,978.1 36.0 3,296.6 38.1 3,567.0 37.7 3,848.6 37.6
Gastos de Op. y Adm. -1,693.7 -20.5 -1,862.3 -21.5 -2,004.2 -21.2 -2,118.8 -20.7
Utilidad de Operacin 1,284.4 15.5 1,434.4 16.6 1,562.8 16.5 1,729.8 16.9
Depreciacin 120.4 1.5 126.5 1.5 139.6 1.5 149.4 1.5
EBITDA 1,404.9 17.0 1,560.9 18.0 1,702.3 18.0 1,879.2 18.3
Costo Integral de Financiamiento -115.7 -1.4 -108.7 -1.3 -82.8 -0.9 -50.4 -0.5
Intereses Pagados -129.9 -1.6 -133.5 -1.5 -143.8 -1.5 -151.0 -1.5
Intereses Ganados 34.0 0.4 32.7 0.4 46.5 0.5 67.4 0.7
Ganancia/Prd Monetaria 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Ganancia/Prd Cambiaria -19.7 -0.2 -7.9 -0.1 14.5 0.2 33.2 0.3
Otras Operaciones Financieras 96.9 1.2 -25.8 -0.3 -28.1 -0.3 -31.1 -0.3
Utilidad Antes de Impuestos 1,265.6 15.3 1,299.9 15.0 1,451.9 15.4 1,648.2 16.1
Provisin de Impuestos -300.4 -3.6 -325.0 -3.8 -392.0 -4.1 -461.5 -4.5
Utilidad Despus de Impuestos 965.2 11.7 974.9 11.3 1,059.9 11.2 1,186.7 11.6
Subsidiarias 43.8 0.5 20.0 0.2 20.0 0.2 20.0 0.2
Partidas Extraordinarias -9.2 -0.1 -14.0 -0.2 0.0 0.0 0.0 0.0
Participacin Minoritaria -253.7 -3.1 -271.4 -3.1 -289.9 -3.1 -303.6 -3.0
Utilidad Neta 746.1 9.0 709.5 8.2 790.0 8.4 903.2 8.8
Balance General 2009 % 2010E % 2011E % 2012E %
Activo 6,009.1 100.0 6,290.1 100.0 6,611.4 100.0 6,949.0 100.0
Activo Circulante 3,257.7 54.2 3,333.7 53.0 3,780.5 57.2 4,253.1 61.2
Efectivo y Equivalentes 424.2 7.1 459.2 7.3 634.0 9.6 838.2 12.1
Cuentas por Cobrar 1,798.6 29.9 1,882.1 29.9 2,056.4 31.1 2,229.8 32.1
Inventario 936.1 15.6 889.0 14.1 977.1 14.8 1,062.7 15.3
Otros Activos Circulantes 98.8 1.6 103.4 1.6 113.0 1.7 122.5 1.8
Activo Largo Plazo 98.9 1.6 104.2 1.7 108.5 1.6 112.9 1.6
Activo Fijo 1,634.6 27.2 1,831.8 29.1 1,710.5 25.9 1,581.0 22.8
Activo Diferido 1,008.3 16.8 1,010.3 16.1 1,001.3 15.1 990.9 14.3
Otros Activos 9.6 0.2 10.1 0.2 10.6 0.2 11.0 0.2
Pasivo 2,280.3 37.9 2,430.9 38.6 2,518.1 38.1 2,603.1 37.5
Pasivo Corto Plazo 1,962.2 32.7 805.9 12.8 885.0 13.4 961.8 13.8
Proveedores 463.5 7.7 469.3 7.5 515.8 7.8 560.9 8.1
Prstamos a Corto Plazo 1,173.6 19.5 7.6 0.1 7.6 0.1 7.6 0.1
Otros Pasivos Corto Plazo 325.0 5.4 329.0 5.2 361.6 5.5 393.3 5.7
Prstamos a Largo Plazo 133.4 2.2 1,430.4 22.7 1,430.4 21.6 1,430.4 20.6
Pasivo Diferido 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Otros Pasivos 184.7 3.1 194.6 3.1 202.7 3.1 210.9 3.0
Participacin Mayoritaria 2,921.2 48.6 2,990.9 47.5 3,172.3 48.0 3,368.0 48.5
Capital Contable 3,728.9 62.1 3,859.2 61.4 4,093.3 61.9 4,345.9 62.5
Participacin Minoritaria 807.6 13.4 868.3 13.8 921.0 13.9 977.8 14.1
Flujo de Efectivo 2009 2010E 2011E 2012E
Utilidad Neta Mayoritaria 746.1 709.5 790.0 903.2
Partidas No Monet. 374.1 399.8 394.9 399.8
Cambios en Capital de Trabajo -99.7 -31.3 -192.8 -191.6
Incrementos de Capital/Dividendos -359.0 -760.0 -722.7 -804.7
Cambio en Deuda -111.4 131.0 0.0 0.0
Inversiones de Capital -337.5 -414.0 -94.5 -102.5
Flujo de Efectivo Neto 212.6 35.0 174.8 204.1
Efectivo al Inicio del Periodo 211.6 424.2 459.2 634.0
Efectivo al Cierre del Periodo 424.2 459.2 634.0 838.2
Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

17
Alimentos con Alto Rendimiento Iniciando Cobertura con Compra

Figura 23. Herdez Estado de Resultados, Balance General, y Estado de FE, 20092012E
(en Millones de Dlares)
Estado de Resultados 2009 2010E 2011E 2012E
Ventas 632.6 100.0 675.7 100.0 715.9 100.0 737.2 100.0
Costo de Ventas -404.7 -64.0 -418.2 -61.9 -445.7 -62.3 -460.3 -62.4
Utilidad Bruta 227.9 36.0 257.5 38.1 270.2 37.7 276.9 37.6
Gastos de Op. y Adm. -129.6 -20.5 -145.5 -21.5 -151.8 -21.2 -152.4 -20.7
Utilidad de Operacin 98.3 15.5 112.1 16.6 118.4 16.5 124.4 16.9
Depreciacin 9.2 1.5 9.9 1.5 10.6 1.5 10.8 1.5
EBITDA 107.5 17.0 121.9 18.0 129.0 18.0 135.2 18.3
Costo Integral de Financ. -8.9 -1.4 -8.5 -1.3 -6.3 -0.9 -3.6 -0.5
Intereses Pagados -9.9 -1.6 -10.4 -1.5 -10.9 -1.5 -10.9 -1.5
Intereses Ganados 2.6 0.4 2.6 0.4 3.5 0.5 4.8 0.7
Ganancia/Prd Monetaria 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Ganancia/Prd Cambiaria -1.5 -0.2 -0.6 -0.1 1.1 0.2 2.4 0.3
Otras Operaciones Financieras 7.4 1.2 -2.0 -0.3 -2.1 -0.3 -2.2 -0.3
Utilidad Antes de Impuestos 96.9 15.3 101.6 15.0 110.0 15.4 118.6 16.1
Provisin de Impuestos -23.0 -3.6 -25.4 -3.8 -29.7 -4.1 -33.2 -4.5
Utilidad Despus de Impuestos 73.9 11.7 76.2 11.3 80.3 11.2 85.4 11.6
Subsidiarias 3.4 0.5 1.6 0.2 1.5 0.2 1.4 0.2
Partidas Extraordinarias -0.7 -0.1 -1.1 -0.2 0.0 0.0 0.0 0.0
Participacin Minoritaria -19.4 -3.1 -21.2 -3.1 -22.0 -3.1 -21.8 -3.0
Utilidad Neta 57.1 9.0 55.4 8.2 59.8 8.4 65.0 8.8
Balance General 2009 % 2010E % 2011E % 2012E %
Activo 459.9 100.0 491.4 100.0 500.9 100.0 499.9 100.0
Activo Circulante 249.3 54.2 260.4 53.0 286.4 57.2 306.0 61.2
Efectivo y Equivalentes 32.5 7.1 35.9 7.3 48.0 9.6 60.3 12.1
Cuentas por Cobrar 137.7 29.9 147.0 29.9 155.8 31.1 160.4 32.1
Inventario 71.6 15.6 69.5 14.1 74.0 14.8 76.5 15.3
Otros Activos Circulantes 7.6 1.6 8.1 1.6 8.6 1.7 8.8 1.8
Activo Largo Plazo 7.6 1.6 8.1 1.7 8.2 1.6 8.1 1.6
Activo Fijo 125.1 27.2 143.1 29.1 129.6 25.9 113.7 22.8
Activo Diferido 77.2 16.8 78.9 16.1 75.9 15.1 71.3 14.3
Otros Activos 0.7 0.2 0.8 0.2 0.8 0.2 0.8 0.2
Pasivo 174.5 37.9 189.9 38.6 190.8 38.1 187.3 37.5
Pasivo Corto Plazo 150.2 32.7 63.0 12.8 67.0 13.4 69.2 13.8
Proveedores 35.5 7.7 36.7 7.5 39.1 7.8 40.4 8.1
Prstamos a Corto Plazo 89.8 19.5 0.6 0.1 0.6 0.1 0.5 0.1
Otros Pasivos Corto Plazo 24.9 5.4 25.7 5.2 27.4 5.5 28.3 5.7
Prstamos a Largo Plazo 10.2 2.2 111.8 22.7 108.4 21.6 102.9 20.6
Pasivo Diferido 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Otros Pasivos 14.1 3.1 15.2 3.1 15.4 3.1 15.2 3.0
Participacin Mayoritaria 223.6 48.6 233.7 47.5 240.3 48.0 242.3 48.5
Capital Contable 285.4 62.1 301.5 61.4 310.1 61.9 312.7 62.5
Participacin Minoritaria 61.8 13.4 67.8 13.8 69.8 13.9 70.3 14.1
Flujo de Efectivo 2009 2010E 2011E 2012E
Utilidad Neta Mayoritaria 57.1 55.4 59.8 65.0
Partidas No Monet. 28.6 31.2 29.9 28.8
Cambios en Capital de Trabajo -7.6 -2.4 -14.6 -13.8
Incrementos de
-27.5 -59.4 -54.8 -57.9
Capital/Dividendos
Cambio en Deuda -8.5 10.2 0.0 0.0
Inversiones de Capital -25.8 -32.3 -7.2 -7.4
Flujo de Efectivo Neto 16.3 2.7 13.2 14.7
Efectivo al Inicio del Periodo 16.2 33.1 34.8 45.6
Efectivo al Cierre del Periodo 32.5 35.9 48.0 60.3
Fuentes: Reportes de la compaa y estimaciones de Santander.

18 Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

EVOLUCIN DEL PRECIO DE LA ACCIN
Herdez Desempeo con Relacin al IPC 12 Meses (en Dlares)
160

140
IPC

120

HERDEZ

100

80
M-09 J-09 A-09 O-09 N-09 E-10 M-10 M-10

Fuentes: Bloomberg y Santander.

Publicacin Elaborada por el Departamento de Anlisis en Mxico

19
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En los ltimos doce meses, Grupo Santander o sus filiales han participado como coordinador, colocador o asegurador en una oferta pblica de venta de Sare, Ica, Cemex,
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Santander espera recibir o intentar recibir compensacin por servicios de banca de inversin por parte de Amrica Mvil, Cemex, Ica, Telmex, Gissa, Alsea, Ara, Liverpool,
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2010