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Afinal o que Risco-pas?

Nelson Yoshimoto - Finder

R isco-pas e risco-soberano so compromissos externos. Atualmente, Global esto relacionados com este mer-
termos corriqueiramente empre- dentre outros, so enquadradas na cate- cado.
gados pela imprensa e pelos goria de economias ou pases emergen- Plano Brady: plano de reestruturao
agentes econmicos para se referir ao tes: frica do Sul, Argentina, Brasil, da dvida externa dos pases emergen-
sentimento ou humor do mercado, Bulgria, Chile, China, Colmbia, tes, arquitetado pelo Sr. Nicholas Brady,
imagem de um pas e ao grau de confi- Coria do Sul, Egito, Equador, Filipi- no final da dcada de 80. O Brasil ade-
ana dos investidores em um determi- nas, Hungria, ndia, Malsia, Marrocos, riu ao Plano em 1.994, emitindo ttulos
nado pas. Para aferio deste risco rela- Marrocos, Mxico, Nigria, Panam, para renegociao da dvida existente
cionados a um pas, existem dois Peru, Polnia, Venezuela, Uruguai, Tur- (C-Bonds, Par-Bonds, Exit Bonds,
termmetros ou escalas que o merca- quia, Rssia, Tailndia, Tunsia, IDU,etc.). A partir desta data, o Brasil
do costuma utilizar. A primeira so as Ucrnia, etc. tornou-se um pas adimplente perante a
pontuaes (AAA, AA, BBB, etc), A ttulo de curiosidade apenas, no s- comunidade financeira internacional e
divulgadas pelas agncias de ratings in- culo XIX, quando os Estados Unidos pde retornar ao mercado de capitais in-
ternacionais (Standard & Poors, Fitch da Amrica ainda eram considerados ternacional para captao de novos re-
Rating e Moodys). A segunda, calcula- um pas emergente, alguns estados cursos atravs dos ttulos soberanos
da pelo JP Morgan Chase, expressa na como Pensilvnia, Mississipi, (Global Bonds). Para o clculo do EMBI
forma de pontos base ou basis points, Michigan, entre outros, deixaram de tem como base de dados estes ttulos da
conhecida no mercado pelas siglas honrar tambm os seu compromissos, dvida renegociada.
EMBI, EMBI+ e EMBI Global. como muitos pases emergentes da Risco-pas e Risco-soberano: do ponto
Afinal, representam a mesma coisa? Qual Amrica Latina e outros. de vista do credor, um determinado pas
o grau de parentesco ou correlao Emerging Market Bonds & Equities: pode ter devedores privados (empresas
entre estes dois termmetros? Porque o mercados internacionais onde se nego- e bancos) e pblico (governo). Numa pri-
EMBI muda a cada instante (calculado ciam ttulos de dvidas (Emerging meira aproximao podemos dizer que
real time) e os ratings das agncias Market Bonds) e aes (Emerging o risco-pas um conceito mais amplo
especializadas no mudam? Estas e ou- Market Equities) de emisso dos pases do que o risco-soberano por se referir a
tras perguntas pretendemos responder emergentes ou de empresas todos o devedores de um pas (governo
neste artigo. Mas antes, acreditamos ser estabelecidas em seus domnios. Mer- + setor privado), enquanto que o risco-
oportuno, revermos alguns conceitos cados que tm sido, para os detentores soberano diz respeito apenas entidade
correlatos ao nosso tema para a melhor de recursos, opes de investimentos in- governamental. Portanto, podemos di-
compreenso dos detalhes do nosso ar- teressantes ao longo dos sculos, espe- zer que existe uma relao de co-
tigo. cialmente a partir do sculo XIX. Os in- sanguinidade entre o risco-soberano e

1 Reviso vestimentos em papis de pases emer- risco-pas. O risco- pas pode melhorar
dos Conceitos gentes tm atrado a ateno e a cobia ou piorar em funo do risco-soberano e
Pases Emergentes ou Emerging dos investidores do mundo todo pela vice-versa. Estudos revelam que existe
Countries: so pases em processo de alta rentabilidade que eles tm propor- um alto grau de correo entre os dois
desenvolvimento econmico. Apresen- cionado, apesar das caractersticas de conceitos.
tam algumas caractersticas comuns, tais e l e v a d a
como: (1) baixa renda per capta; (2) pa- volatilidade dos
ses em processo de abertura econmica preos, prazos
l o n g o s DVIDAS
e/ou programas de reformas econmi- RISCO
(reestruturao DO
cas estruturais em andamento; (3) pa- SOBERANO
de dvidas no GOVERNO
ses em processo de implantao ou con-
solidao de um mercado de capitais pagas) e dos ris- RISCO PAS
eficiente e transparente; (4) inflao em co de solvncia + Country Risk
patamares elevados; (5) dvida externa duvidosa. Vere-
elevada em relao ao PIB; (6) dvida mos mais adian- DVIDAS
total elevada em relao a receita fis- te que os concei- PRIVADAS
cal; (7) pases com um histrico de tos de EMBI,
inadimplncia ou moratria com os EMBI+ e EMBI

DISCLOSURE DAS TRANSAES FINANCEIRAS - ANO IX - EDIO 100 - Maro 2004 1


Prmio de Risco: ou Spread Over Aps a classificao existe um EMBI Plus ou EMBI+ : o indicador
Treasury, como dizem os especialistas e monitoramento permanente, atravs da mais utilizado na atualidade pelos in-
os traders do mercado de papis. Os t- coleta e anlise contnua das informa- vestidores e traders do mercado secun-
tulos do governo americano T-Bills es. As revises so feitas diante de fa- drio de papis de pases emergentes.
ou T-Bonds so considerados pelos tos ou mudanas relevantes de cenrios ndice iniciado em abril de 2.003,
investidores globais como aplicaes de que possam afetar as perspectivas de cr- igualmente pelo GP Mogan Chase.
baixssimo risco. Desta forma, um ttu- dito do devedor ou do emitente. Esta Os ttulos que fazem parte da carteira
lo do governo brasileiro, por represen- breve explanao sobre os fundamen- terica so: Bradies Bonds, Eurobonds
tar um risco muito maior, no julgamen- tos e metodologias das agncias de e em alguns casos emprstimos exter-
to dos investidores globais, eles tm rating permite-nos entender porque as nos e ttulos domsticos, denominados
exigido um prmio de risco. Ou seja, classificaes das agncias de rating em dlar americano. Alm da liquidez
uma taxa adicional aos rendimentos do como Standard & Poors, Fitch Rating e no mercado internacional, so consi-
Tesouro Americano. Assim, se o spread Moods no so alteradas em tempo real, derados apenas os ttulos com volume
over Treasury do Brasil for de 600 basis como as medies do JP Morgam Chase de emisso mnima de US$ 500 milhes.
points significa que os investidores es- (EMBI, EMBI + e EMBI Global). O ndice cobre os instrumentos de d-
to exigindo uma remunerao adicio-
nal de 6 % ao ano (600/100 = 6%). Veja-
mos um exemplo simplificado de como
se calcula os pontos base para uma me-
3 Conceitos de EMBI,
EMBI+ e EMBI GLOBAL
vida de diversos pases como: frica
do Sul, Argentina, Brasil, Bulgria, Co-
EMBI significa Emerging lmbia, Egito, Equador, Filipinas,
Market Bonus Index, ou seja, ndice dos Malsia, Marrocos, Mxico, Nigria
Ttulos da Dvida dos Pases Emergen- Panam, Per, Polnia, Rssia, Turquia,
lhor compreenso do seu conceito. Ima-
ginemos um ttulo do Brasil com valor tes. um ndice que reflete as oscila- Ucrnia e Venezuela. Esta lista de pa-
de face de US$ 100,00 que proporciona es dos preos dos
juros anuais de 9,5% (US$9,50/ano), en- Bradies Bonds (ttulos RATING DAS PRINCIPAIS AGNCIAS
quanto o ttulo do governo americano da dvida renegociada Standard & Poors Fitch Rating Moodys
paga apenas 4% ao ano (US$4,00/ano). emitidos no final da
Este ttulo brasileiro est sendo negoci- dcada de 80 e incios AAA AAA
Recomendado para Investimento Aaa
ado, neste momento, com desgio de 5 dos anos 90). Foi ins-
AA+ AA + Aa1
% ou 95 % do seu valor de face (US$ titudo em 1.992 pelo
95,00). banco americano, JP AA AA Aa2

US$ 9,50 AA- AA- Aa3


Rendimento Atual = x 100 = 10,00 % a.a.
US$ 95,00
A+ A+ A1

Spread Over Treasury Atual = (10,00 % - 4,00 %) x 100 A A A


= 600 basis points
BBB+ BBB+ Baa1

2 Classificao das Morgan. O banco de- BBB BBB Baa2


Agncias de Rating finiu uma carteira te-
As agncias de rating manifes- rica de ttulos de al- BBB- BBB- Baa3
tam as suas opinies sobre os riscos ine- guns pases emergen-
tes, mais representati- BB+ BB+ Ba1
rentes a um pas, a uma empresa, a uma
emisso de ttulos, etc. Suas classifica- vos em termos de risco BB BBB Ba2
es tm como foco (1) a capacidade de e volume (Argentina,
o devedor honrar pontualmente os com- Brasil, Bulgria, Equa- BB- BB- Baa3
promissos assumidos (juros e principal) dor, Mxico, Nigria,
B+ B+ B1
durante o perodo de maturao do t- Panam, Per, Polnia,
Investimento Especulativo

tulo e (2) a qualidade creditcia do de- Rssia e Venezuela) e B B B2


vedor ou emitente. Ou seja, as agncias passou a acompanhar
de rating opinam fundamentalmente so- as flutuaes dos mes- B- B- B3
bre os riscos de perdas decorrentes do mos, sob a forma de n-
CCC + CCC+ Caa1
inadimplemento do devedor. dices. O EMBI cal-
A classificao de risco feita com base culado atravs da CCC CCC Caa2
nos julgamentos dos dados qualitativos ponderao dos sub-
e quantitativos do devedor, no contex- ndices de cada pas CCC- CCC- Caa3
to de cenrios de mdio e longo prazos, (EMBI-Brasil, EMBI-
CC CC -
e com base nos critrios e conceitos uni- Argentina, etc). Este
versais para anlises econmicas e fi- ndice foi C C -
nanceiras. Alm disso, avaliaes sub- descontinuado em ju-
jetivas como a real inteno de o pas nho de 2.002, dando SD DDD Ca
honrar os compromissos so levados lugar ao EMBI Plus D DD C
em considerao. (EMBI+) e EMBI Glo-
bal. - D -

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5 Concluso
ses sofrem revises peridicas, tendo tuma-se dizer que mede o humor do
como base critrios de liquidez e rating mercado quanto ao risco-pas. A apro- Os ndices divulgados pelo JP
dos pases (classificao inferior a ximao mais correta seria: mede o hu- Mogan Chase (EMBI, EMBI+
BBB+ ou Baal). mor do mercado quanto ao risco sobe- EMBI Global) e as classificaes de ris-
Portanto, o EMBI+ representa o retor- rano. co, divulgadas pelas agncias de rating,
no mdio da carteira terica de ttulos
dos pases emergentes, com as variaes
dirias dos preos de negociao no
mercado secundrio. Para o clculo do
EMBI+ Brasil so considerados ttulos
4 EMBI Global
ndice semelhante ao EMBI+,
calculado, porm, com maior n-
mero de pases emergentes e critrios
de incluso de ttulos diferentes. Este
guardam, sem dvida alguma, uma re-
lao de parentesco ou co-sanguini-
dade, como dissemos. Mas importan-
te salientar que os ndices do JP Morgam
Chase so definidos em funo da oferta
de dvida, tais como: Global 40, 30,27 novo ndice foi criado, talvez, em fun- e procura dos ttulos e outras variveis
... e outros, C-Bonds, DCB, FLIRB, o das crticas quanto de curto prazo como a mudana tempo-
NMB e outros. O ttulo mais negociado representatividade do EMBI+ como n- rria dos rumos da poltica monetria
e de maior peso relativo na carteira o dice que mede a flutuao dos preos que um pas possa adotar, por exemplo.
C-Bond. Desta forma, o acompanhamen- da dvida dos pases emergentes. O ex- Ao passo que as classificaes das agn-
to da flutuao do preo de negociao cessivo peso de pases como Brasil e cias de rating fundamenta-se na avalia-
do C-Bond permite ter uma idia apro- Argentina e a excluso de pases como o das variveis quantitativas e quali-
ximada do EMBI+ Brasil. Como esse Coria do Sul e Hungria foram algumas tativas de um horizonte temporal mais
clculo envolve apenas ttulos do go- das crticas tecidas em relao amplo que tendem a ser mais estveis,
verno brasileiro, equivocadamente, cos- metodologia do EMBI+. no se alterando a cada instante.

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