18122008

ANLISE DE PROJECTOS DE

INVESTIMENTO
Faculdade de Engenharia da Universidade do Porto
Jos Fernando Oliveira

CONCEITO DE PROJECTO DE
INVESTIMENTO
Em termos gerais, um projecto de investimento
pode ser entendido como uma proposta de
aplicao no presente de um conjunto de recursos
relativamente escassos, feita com a inteno de
gerar no futuro um fluxo de bens e servios de
valor bem determinado e por intermdio do qual
se visa atingir objectivos de natureza empresarial
e social.

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QUAL A IMPORTNCIA DO SEU ESTUDO?

So decises de longo prazo
Implicam perda de flexibilidade.
flexibilidade
Supem expectativas de aumento dos benefcios.
Podem implicar orientaes estratgicas.

que tm um ponto ideal

Investimento a mais so despesas desnecessrias,
que prejudicam os resultados da empresa.
Investimento a menos ou atrasado pode implicar
perda de competitividade, por falta de qualidade, ou
perda de clientes, por falta de capacidade.

PROJECTOS DE INVESTIMENTO
Os projectos de investimento de mbito
empresarial so, usualmente, classificados em:
projectos de criao de uma nova empresa,
investimentos de substituio,
investimentos de modernizao ou inovao
investimentos de expanso da capacidade instalada.

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PROJECTOS DE DESENVOLVIMENTO
Por projecto de desenvolvimento entende-se:
uma proposta de aplicao de recursos com uma rea
de influncia mais ou menos alargada,
destinada criao de diferentes tipos de bens
duradouros e de servios de interesse individual e
colectivo,
por intermdio do qual se procura possibilitar quer
transformaes de natureza produtiva, tecnolgica,
estrutural,
t t l ambiental
bi t l ou social,
i l
com a inteno de criar condies favorveis no s
melhoria dos resultados econmico futuros mas
tambm promoo do desenvolvimento sustentado e
integrado das regies e das populaes.

FASES DO CICLO DE VIDA DE UM PROJECTO

DE INVESTIMENTO

Fase de concepo e formulao

Recolha e tratamento da informao necessria para
fomentar uma tomada de deciso quanto ao futuro do
projecto (tcnica, econmica)
Fase de execuo ou realizao
Realizao das aquisies dos meios de produo ou
execuo que integram o investimento.
Fase de funcionamento ou explorao
p
Perodo correspondente s receitas e custos anuais do
investimento.
Fase de extino
Final da vida econmica do investimento

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ETAPAS DE ANLISE DO PROJECTO DE

INVESTIMENTO

Etapa de Identificao
Construo e avaliao sumria da ideia de projecto
Etapa de preparao
Realizao dos estudos tcnicos-econmicos necessrios construo de
variantes alternativas do projecto
Etapa de avaliao ex-ante
Comparao das variantes alternativas e apreciao do interesse do
projecto
Etapa de deciso
Aprovao, reformulao ou abandono do projecto

Fase de concepo
e formulao

ETAPAS DE ANLISE DO PROJECTO DE

INVESTIMENTO

Etapa de avaliao on-going

Acompanhamento e apreciao do projecto ao longo da
sua vida

Fases de execuo
e funcionamento

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ETAPAS DE ANLISE DO PROJECTO DE

INVESTIMENTO

Etapa de avaliao ex-post

Apreciao dos resultados do projecto aps o final da
sua vida

Fase de extino

PTICAS DE AVALIAO
O processo de avaliao de um projecto consiste
essencialmente no estabelecimento de uma
estreita relao entre os objectivos a atingir e os
efeitos esperados com a realizao do projecto,
relao esta que se dever basear:
nas orientaes assumidas no mbito da etapa de
identificao;
nas solues adoptadas no processo de construo das
variantes dos projectos no decorrer da etapa de
preparao;
na escolha dos critrios a utilizar na comparao
entre variantes alternativas e na apreciao e
seleco final dos diferentes projectos em carteira.

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PTICAS DE AVALIAO
ptica de ptica de
avaliao avaliao
financeira social

Na perspectiva do
Na perspectiva da conjunto dos agentes
entidade que promove econmicos e sociais
directamente o projecto interessados no
projecto (stakeholders)

Em funo dos
respectivos objectivos
de mbito empresarial
Em funo de
objectivos de mbito
econmico, social e
ambiental
eficincia, equidade,
sustentabilidade

CRITRIOS DE AVALIAO DE PROJECTOS

Assegurar que os critrios de avaliao a utilizar
j
sejam deduzidos dos objectivos
j visados,, ou que
q
pelo menos sejam com eles compatveis, e que
reflictam as suas principais inter-relaes.
Critrios mltiplos e, por vezes, conflituosos.
Estabelecimento de critrios parciais
capazes de exprimirem os diferentes tipos de
objectivos
mais
i apropriados
i d
s estratgias especficas de desenvolvimento adoptadas e
utilizao de sistemas e funes de ordenao capazes de
permitirem uma hierarquizao de variantes ou de
projectos baseada num processo de ponderao explcito dos
critrios propostos na abordagem dos aspectos referentes
anlise social de projectos.

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CONSTRUO DAS VARIANTES

ALTERNATIVAS
A construo das variantes alternativas de um
projecto constitui o primeiro elemento base do
respectivo processo de avaliao.

Por variantes alternativas de um projecto de

investimento entende-se as diferentes solues
que podero vir a ser encontradas para a
formulao do projecto que
que, sendo mutuamente
exclusivas, podero vir a contribuir para a
concretizao do mesmo conjunto de objectivos
visados.

CONSTRUO DAS VARIANTES

ALTERNATIVAS
A construo das variantes alternativas de um
projecto baseia
baseia-se
se nos diferentes tipos de solues
que venham a ser encontradas no mbito dos
estudos de mercado, tcnicos e de enquadramento
jurdico e financeiro que integram a etapa de
preparao do projecto.

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CONSTRUO DAS VARIANTES

ALTERNATIVAS
O nmero de variantes de projecto a considerar
varia de investimento para investimento.
No mnimo este nmero dever ser de 2 variantes,
uma correspondente situao sem projecto e outra
representativa da situao com projecto.
No que diz respeito situao com projecto, o nmero
de variantes alternativas que importar construir
depende, como bvio, das caractersticas do
investimento em causa,
causa devendo
devendo, no entanto,
entanto ser em
nmero suficiente para permitir uma comparao
adequada dos diferentes tipos de solues possveis
quanto formulao do respectivo projecto.

ELEMENTOS BASE PARA A AVALIAO DAS

VARIANTES
Plano de investimento
consiste na descrio e escalonamento ao longo da
vida til do projecto dos investimentos inicial e de
substituio previstos.
Anlise financeira previsional (balano e demonstrao de
resultados).

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ELEMENTOS BASE PARA A AVALIAO DAS

VARIANTES
Plano de explorao
consiste na descrio e escalonamento ao longo da
vida til do projecto, dos encargos e receitas anuais
de explorao previstos com a realizao do
investimento.
Anlise de cash-flows
(fluxos de entrada e sada de dinheiro)

ELEMENTOS BASE PARA A AVALIAO DAS

VARIANTES
Plano de financiamento
consiste na descrio e escalonamento ao longo da
vida til do projecto dos emprstimos previstos para o
financiamento do investimento no curto e longo
prazos e dos respectivos servios de dvida (juros e
amortizaes).
Anlise dos fund-flows
(anlise da viabilidade financeira do projecto de onde vm
os fundos para financiar o projecto?)

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DIFERENAS ENTRE AS 3 ANLISES

Diferentes Anlise financeira Cash-flow do Funds-flow do
aspectos Previsional Projecto Projecto
Objectivo Anlise dos Anlise da Anlise da
resultados rendibilidade viabilidade
anuais aps empresarial do financeira do projecto
investimento investimento
Perodo de anlise Anual (referente a Perodo de vida til Perodo de reembolso
cada ano de vida til) do Investimento do emprstimo
Sistema de preos Preos constantes ou Preos constantes ou Preos correntes
correntes correntes
Tratamento dado ao Amortizaes anuais Valor do Componente
factor capital investimento inicial e comprada ou vendida
de substituio e do capital da
valor residual empresa
Tratamento dado ao Valores no Valores actualizados Valores no
factor tempo actualizados actualizados
Critrios de anlise Resultados lquidos VLA, TIR, PR Saldo de tesouraria
anuais (anual e acumulado)

Imprescindvel para projectos de investimento com tempos de maturao longos

SISTEMAS DE PREOS
Os preos variam ao longo dos anos
Por causa da inflao
Por causa da valorizao diferenciada de alguns bens
e servios, causada por uma modificao na relao
entre a oferta e a procura
Exemplo:
Em 2007 o preo do po subiu cerca de 20%
Noo eentanto,
ta to, os p
preos
eos eem ge
geral
a sub
subiram
a ce
cerca
ca de 2.5%
.5%
(taxa de inflao)

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SISTEMAS DE PREOS
E = taxa de alterao do preo de um bem ou
servio (taxa de juro nominal)
e = taxa de alterao relativa do preo de um bem
ou servio face taxa mdia (taxa de juro real)
I = taxa de inflao

1 E
e 1 E I
1 I
Para o caso do po:

1 0.200
e 1 0.170
1 0.025

SISTEMAS DE PREOS NA ANLISE DE

PROJECTOS DE INVESTIMENTO
Preos constantes
Os cash-flows so actualizados no tempo excluindo a
inflao, considerando apenas a taxa de alterao
relativa (exclui inflao)
Taxa de actualizao real
Sistema mais utilizado na Anlise de Projectos
de Investimento
Preos correntes
Os cash-flows so actualizados no tempo pela taxa
total anual de variao dos preos (inclui inflao)
Taxa de actualizao nominal

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MTRICAS PARA A ANLISE DOS

PROJECTOS DE INVESTIMENTO
Cash-Flows ou Resultado Lquido?

Nos Resultados Lquidos:

As vendas so muitas vezes a crdito
Atrasos nos recebimentos
As amortizaes no representam sadas financeiras
As aquisies de imobilizado no so consideradas

ESTIMAO DOS CASH-FLOWS

Os Cash-Flows (CF) relevantes para a anlise so
os incrementais (diferena) entre a situao sem
projecto de investimento e a situao com
projecto de investimento.

Mas necessrio:
No considerar custos afundados
Para
P os custos
t ded oportunidade
t id d considerar
id valores
l de
d
mercado lquidos
Considerar externalidades (efeitos noutros projectos)

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REGRAS OU CRITRIOS DE DECISO

Perodo de recuperao do investimento
(PR)
Nmero de anos necessrios para os fluxos positivos
igualarem o investimento.

Valor Actualizado Lquido (VAL)

Diferena entre os fluxos positivos e negativos,
actualizados ao momento presente.

Taxa Interna de Rentabilidade (TIR)

Relao benefcio-custo (RBC)

PERODO DE RECUPERAO
O tempo de recuperao de um investimento
dado pelo nmero de anos do seu perodo de vida
til necessrios para que os fluxos positivos
igualem o montante total investido.
Trata-se, pois, de uma medida de rendibilidade
assente fundamentalmente no factor tempo,
qual se apontam duas importantes limitaes:
no ter em conta os fluxos positivos proporcionados
depois do perodo de recuperao e at ao fim da vida
til do investimento,
nem o modo como evoluem durante aquele perodo os
valores dos fluxos positivos nele gerados.

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PERODO DE RECUPERAO
(NO ACTUALIZADO)

Projecto X Projecto Y

0 1 2 3 4 0 1 2 3 4
Cash-flows
-1000 500 400 300 100 -1000 100 300 400 600

0 1 2 3 4 0 1 2 3 4
Cash-flows
acumulados
-1000 -500 -100 200 300 -1000 -900 -600 -200 400

Perodo de 2.33 anos 3.33 anos

recuperao

PERODO DE RECUPERAO
(ACTUALIZADO)

Projecto X Projecto Y

0 1 2 3 4 0 1 2 3 4
Cash-flows
-1000 500 400 300 100 -1000 100 300 400 600

Cash-flows 0 10%1 2 3 4 0 10% 1 2 3 4

actualizados
acumulados -1000 455 331 225 68 -1000 91 248 301 410
-1000 -545 -214 11 79 -1000 -909 -661 -360 50

Perodo de 2.95 anos 3.88 anos

recuperao

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PERODO DE RECUPERAO

Projecto
PR < n rentvel

Projecto
PR > n no
rentvel
l

n perodo de vida til do investimento

VALOR ACTUALIZADO LQUIDO (VAL)

O valor lquido actualizado de um investimento a
diferena entre os valores dos fluxos positivos e dos fluxos
negativos que o caracterizam, depois de actualizados a uma
taxa de actualizao convenientemente escolhida.

Trata-se, portanto, de uma medida absoluta de

rendibilidade que traduz, numa perspectiva de momento
presente, o montante residual dos fluxos positivos gerados
durante o perodo de vida til do investimento depois de lhe
ser deduzida a remunerao do conjunto dos capitais nele
envolvidos a uma taxa de juro igual de actualizao
empregada nos clculos.

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VALOR ACTUALIZADO LQUIDO (VAL)

t
1 n
VAL CFt
t 0 1 r

r taxa de actualizao que mede o retorno do capital

investido que o investidor exige (preos constantes)

VALOR ACTUALIZADO LQUIDO (VAL)

Projecto X Projecto Y

0 1 2 3 4 0 1 2 3 4
Cash-flows
-1000 500 400 300 100 -1000 100 300 400 600

Cash-flows 0 10%1 2 3 4 0 10% 1 2 3 4

actualizados
acumulados -1000 455 331 225 68 -1000 91 248 301 410
-1000 -545 -214 11 79 -1000 -909 -661 -360 50

VAL 79 50

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VALOR ACTUALIZADO LQUIDO (VAL)

Os CF gerados so

VAL < 0
insuficientes para
pagar o investimento
feito e o retorno
exigido.

Os CF gerados
correspondem

VAL = 0 exactamente ao
investimento feito
mais o retorno
exigido.
exigido

VAL > 0 Os CF gerados so

superiores ao exigido.

TAXA INTERNA DE RENTABILIDADE (TIR)

Por definio, a taxa interna de rendibilidade de um
investimento a taxa de actualizao para a qual se anula
o respectivo valor lquido actualizado (VAL = 0).
Assim, a taxa interna de rendibilidade de um investimento
mede a taxa de juro anual efectivamente proporcionada
durante o seu perodo de vida til pelo conjunto dos capitais
nele aplicados, ou, por outras palavras, o rendimento anual
produzido durante o perodo de vida til do investimento,
depois de recuperados os respectivos custos (de
i
investimento
ti t e de
d explorao)
l ) por unidade
id d de
d capital
it l nele
l
aplicado.
Trata-se, pois, de uma medida de rendibilidade relativa e
como tal largamente utilizada tambm como critrio de
comparao de investimentos.

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TAXA INTERNA DE RENTABILIDADE (TIR)

TIR = r, tal que

t
n
1

t 0
CFt
1 r
0
Goal seek

r taxa de actualizao

TAXA INTERNA DE RENTABILIDADE (TIR)

Projecto X Projecto Y

0 1 2 3 4 0 1 2 3 4
Cash-flows
-1000 500 400 300 100 -1000 100 300 400 600

Cash-flows 0 ? 1 2 3 4 0 ? 1 2 3 4
actualizados
li d
-1000 f(500,?) f(400,?) f(300,?) f(100,?) -1000 f(100,?) f(300,?) f(400,?) f(600,?)

TIR 14.5 % 11.8%

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TAXA INTERNA DE RENTABILIDADE (TIR)

Os CF gerados so

TIR < k
insuficientes para
pagar o investimento
feito e o retorno
exigido.

Os CF gerados
correspondem

TIR = k exactamente ao
investimento feito
mais o retorno
exigido.
exigido

TIR > k Os CF gerados so

superiores ao exigido.

COMPARAO ENTRE OS CRITRIOS

VAL E TIR

VAL (r)

500,00

400,00
TIRy = 11.8%
300,00
TIRX = 14.5%
200,00 X
100,00 Y

-100,00 0% 5% 10% 15% 20%

-200,00
Taxa de Rentabilidade de Fisher

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COMPARAO ENTRE OS CRITRIOS

VAL E TIR
Projectos independentes
VAL e TIR conduzem mesma deciso para cada um
dos projectos

Projectos mutuamente exclusivos (alternativas)

r > taxa de rentabilidade de Fisher
Mesma deciso
r < taxa de rentabilidade de Fisher
Decises contrrias

REINVESTIMENTOS DE CASH-FLOWS
Quando os fluxos libertados pelo projecto,
durante a sua execuo, so reinvestidos:
0 1 2 3 4

-1000 500 -200 300 100

temos duas taxas de actualizao distintas:

Taxa de captao ou financiamento
Taxa de aplicao ou reinvestimento

TIR Modificada

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TIR MODIFICADA
A TIR Modificada uma alternativa TIR, que
evita o problema das mltiplas taxas de retorno e
considera o reinvestimento dos fluxos de caixa
taxa de desconto adoptada pela empresa.

TIR MODIFICADA
t
1
n
n -t
n n

COFt
CIF 1 r
1

1 rc t 0 1 TIRM
t a
t 0

A TIR modificada calculada actualizando os

fluxos negativos para a data 0, taxa de retorno
exigida pelos investidores, e capitalizando todos
os fluxos positivos para o ltimo perodo, taxa
de reinvestimento, e actualiza todos os valores
utilizando a taxa que iguala estes montantes: a
TIRM.

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TIR MODIFICADA EXEMPLO

0 1 2 3 4

-1000 700 -200 500 200

Taxa de captao: 10%

Taxa de aplicao: 5%

1000

200
(1 0.1) 0 (1 0.1) 2

700 (1 0.05) 3 500 (1 0.05)1 200 (1 0.05) 0
1
(1 TIRM ) 4

TIRM = 7.1%

Nota: Frequentemente, e uma boa prtica, pressupe-se que o

reinvestimento feito ao custo do capital: taxa de captao = taxa de aplicao.

PROJECTOS
COM DIFERENTES PERODOS DE VIDA

Comparao para o mnimo mltiplo comum dos

perodos de vida
Assume repetio dos investimentos.

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

-1000 500 400 300 -900 500 400 300 -900 500 400 300 100

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

-1000 700 200 -600 700 200 -600 700 200 -600 700 200 400

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RELAO BENEFCIO-CUSTO (RBC)

A razo benefcio-custo outro dos tipos de
medidas de rendibilidade de um investimento,
expressa neste caso pelo quociente entre os seus
benefcios (fluxos positivos) e custos (fluxos negativos)
depois de actualizados a uma taxa
convenientemente escolhida, usualmente a
considerada como adequada para a determinao
do valor lquido actualizado.

RELAO BENEFCIO-CUSTO (RBC)

t
n
1

t 0

CFt
1 r
t
1
n

t 0
CFt
1 r

r taxa de actualizao

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RELAO BENEFCIO-CUSTO (RBC)

Projecto X Projecto Y

0 1 2 3 4 0 1 2 3 4
Cash-flows
-1000 500 400 300 100 -1000 100 300 400 600

Cash-flows 0 10%1 2 3 4 0 10% 1 2 3 4

actualizados
t li d
-1000 455 331 225 68 -1000 91 248 301 410

455+331+225+68 91+248+301+410
RBC = 1.07 = 1.05
1000 1000

RELAO BENEFCIO-CUSTO (RBC)

Os CF gerados
so menores que
RBC < 1 o investimento
feito mais o
retorno exigido.

Os CF gerados
so iguais ao
RBC= 1 investimento
feito mais o
retorno exigido.
exigido

Os CF gerados
so superiores ao
RBC> 1 investimento
feito mais o
retorno exigido.

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ANLISE DE SENSIBILIDADE
Visa identificar as variveis crticas de um
projecto de investimento.
Faz-se flutuar as variveis do projecto de uma
certa percentagem (tipicamente em intervalos de 1%) e
observam-se as variaes subsequentes nos
indicadores de desempenho do projecto.
Flutua-se uma varivel de cada vez, mantendo
todas as outras constantes.
constantes
Habitualmente, consideram-se crticas as
variveis para as quais uma variao de 1%
corresponde a uma variao de 1% na TIR ou de
5% no VAL.

ANLISE DE RISCO
Atribui distribuies de probabilidades s
variveis crticas anteriormente detectadas e
estima distribuies de probabilidades para os
indicadores de desempenho do projecto usados.
Calculam-se estatsticas como:
Valor esperado
Desvio-padro
Coeficiente de variao

ou faz-se uma simulao estatstica.

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BENEFCIOS NO TANGVEIS
Nem sempre os benefcios dos projectos se resumem a
cash-flows. Como contabilizar benefcios no
tangveis?
?
Na rea do Ambiente usual recorrer ao Princpio do
Poluidor-Pagador (PPP).
Os custos da eliminao dos resduos devem ser suportados
pelo detentor ou produtor desses resduos
Valorizar a diminuio dos resduos por esse custo
E como valorizar:
Equidade?
E id d ?
Igualdade de oportunidades?
Proteco do ambiente?
Justia social?

ANLISE MULTICRITRIO
Tem em conta simultaneamente diversos
critrios de avaliao.
Metodologia genrica
Exprimir os objectivos de forma mensurvel
(qualitativa ou quantitativa)
Definir escalas de medida apropriadas
Pontuar as alternativas em cada um dos critrios
Agregar
g ega as pontuaes
po tuaes segundo
segu do u
um ssistema
ste a de pesos
apropriado

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BIBLIOGRAFIA
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apoio a Economia e Gesto (M IEEC)
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Sousa J. J e Claro,
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J Anlise de Projectos de
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Sousa, Antnio Introduo Gesto, uma Abordagem
Sistmica, 1 edio Editorial Verbo, 1990
Brigham, E. F. e Capenski, L. C. Financial Management,
Theory and Practice, 8th Edition The Dryden Press, 1997
das Neves, Joo C. Anlise Financeira, 15 edio Texto
Editora, 2004
Avillez, F. et al, Manual de Formao Geral em Gesto
Agrcola: Mdulo III Programa Agro, 2006.
Manual de Anlise de Custos e Benefcios de Projectos de
Investimento DG Poltica Regional, Comisso Europeia,
2003.
Orientaes Sobre a Metodologia para a Realizao de
Anlises Custo-Benefcio DG Poltica Regional, Comisso
Europeia, 2006.

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