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Instituto de Economia

- Gasto Vidigal

Boletim de Conjuntura

Setembro - 2017

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Repensando a Poltica Monetria

Na Nota de sua ltima reunio, o Comit de Poltica Monetria do Banco Central


(COPOM) reconhece que houve consolidao da recuperao da economia brasileira,
embora esta retomada deva seguir trajetria de recuperao gradual, enquanto a
inflao, segundo as projees da prpria autoridade monetria, deveria manter-se dentro
das metas anuais durante 2017 e 2018.
Sendo assim, o COPOM concluiu que a conjuntura econmica atual recomenda a
continuidade da reduo da taxa de juros bsica (SELIC), votando por unanimidade pelo
corte de um ponto porcentual, mantendo o mesmo ritmo das trs reunies anteriores.
Porm, ao final da mesma Nota, o Comit sugere que, mantendo-se as mesmas
condies econmicas, a prxima diminuio dever ser menor. As expectativas de
mercado, recolhidas pelo Relatrio FOCUS do Banco Central, apontam para a SELIC
fechando 2017 abaixo de sua mnima histrica anual (7,25%).
Em princpio, esse ciclo de alvio monetrio tende a ser favorvel recuperao da
economia, pois reduz a taxa de juros e aumenta os prazos de financiamento para
consumidores e empresas.
Contudo, o que realmente importa para as decises dos agentes econmicos a
taxa de juros real, ou seja, descontando-se a desvalorizao da moeda por conta do
aumento de preos.
Como a inflao continuou caindo mais rpido do que a SELIC, o verdadeiro custo do
crdito terminar o ano em patamar ainda muito elevado, o que impediria uma
recuperao mais vigorosa do consumo e da produo, postergando uma retomada mais
efetiva da atividade.
Para o prximo ano, o consenso de mercado espera uma interrupo desse ciclo de
reduo dos juros, no contexto de aumento da inflao, porm mantendo-se dentro dos
limites da meta anual. Esse cenrio, entretanto, desconsidera a possibilidade de que a
reduo dos preos dos alimentos possa continuar contribuindo para mant-la abaixo do
que se espera.
Alm disso, dada a prtica disseminada de correo monetria na economia
brasileira, bastante provvel que as menores elevaes de preos e at quedas (deflao)
registradas no ano possam ser transferidas, pelo menos em parte, para 2018, a partir dos
mecanismos disseminados de correo monetria. Outro fator a considerar o ainda
elevado desemprego, cuja diminuio para os nveis pr-crise dever ser lenta, gerando,
durante um bom tempo, descompresso de salrios, custo e, finalmente, preos.
Tudo isso implica que o Banco Central deveria repensar a evoluo de sua poltica
monetria, atualmente contracionista, para o que resta do atual mandato de sua diretoria.
No seria recomendvel, portanto, que a autoridade monetria seja excessivamente
tmida quanto reduo da taxa de juros bsica, pois este ferramenta indispensvel
para que se consolide a retomada da economia brasileira.

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Indicadores de Conjuntura Selecionados:

Variao Acumulada
2017/2016 (%)
Crdito Pessoa Fsica 3,1% (1)
Inflao IPCA 2,5% (1)
Produo Industrial 4,0% (2)
Vendas do Varejo 3,6% (2)
Servios -2,4% (2)
Receitas Governo Central 3,2% (3)
Despesas Governo Central 4,1% (3)
Exportaes 18,7% (4)
Importaes 8,5% (4)
Taxa de Cmbio -2,5% (1)

Fonte: IBGE, Banco Central, STN, MDIC/SECEX, IEGV/ACSP.

(1) Variao acumulada em 12 meses.


(2) Variao agosto 2017 agosto 2016.
(3) Variao janeiro-agosto 2017 janeiro-agosto 2016.
(3) Variao janeiro-setembro 2017 janeiro-setembro 2016.

Anlise da Conjuntura

1. Moeda, Crdito e Inflao

Dados do Banco Central mostram que, nos ltimos 12 meses terminado em agosto,
o crdito pessoa fsica comea a se recuperar, porm de forma lenta, com alta de 3,1%,
pouco acima da inflao, medida pelo ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo
IPCA, registrada para o perodo (2,5%). A taxa de juros mdia anual praticada ainda muito
elevada (35,8%), porm inferior registrada em agosto de 2016 (42,2%).
Em sua ltima reunio, o Comit de Poltica Monetria do Banco Central (COPOM)
decidiu, novamente, reduzir a taxa bsica de juros (SELIC) para 8,25% ao ano, menor nvel
aps quatro anos, sinalizando que poderia continuar com esse ciclo de reduo, porm
diminuindo sua intensidade.
Em setembro, de acordo com o Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE),
o IPCA registrou aumento de 0,16%, muito acima do observado durante o mesmo ms do
ano passado (0,08%), elevando o resultado acumulado em 12 meses, que alcanou a 2,54%,
ainda abaixo do limite inferior da meta de inflao para 2017 (3,0%).

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2. Atividade Econmica e Emprego

Em agosto, de acordo com o IBGE, a produo industrial aumentou em 4,0%, ante o


mesmo ms de 2016. Destacam-se as altas dos bens de capital (9,1%), direcionados para
agricultura e transporte, e dos bens de consumo durveis (18,5%), com veculos
aumentando em 28,2%, muito em funo do aumento das exportaes. Tambm houve
resultados positivos, na mesma base de comparao, devido aos menores juros, para
informtica e eletrnicos (22,1%) e mveis (12,0%).
Em igual ms, tambm segundo o IBGE, continuou havendo aumento tanto do
varejo restrito (que no inclui veculos e material de construo), como do ampliado (que
inclui todos os segmentos), em relao a agosto do ano passado (3,6% e 7,6%,
respectivamente). Os aumentos mais significativos corresponderam, novamente, a mveis
e eletrodomsticos, veculos e material de construo (16,5%, 13,8% e 12,6%,
respectivamente), refletindo os efeitos dos menores juros e maiores prazos de
financiamento. Nos primeiros oito meses do ano, o varejo restrito registrou leve alta de
0,7%, enquanto o ampliado aumentou em 1,9%. Nos resultados acumulados nos ltimos 12
meses, as contraes em ambos os casos (-1,6% e -1,6%) continuaram perdendo
intensidade em relao leitura anterior (-2,3% e -2,8%).
Ainda de acordo com o IBGE, o setor servios apresentou, mais uma vez, queda em
agosto, ante igual ms de 2016 (-2,4%). Pesaram os servios de pessoas fsicas prestados a
empresas (-13,3%), outros servios (-9,0%) e turismo (-8,1%), devido aos efeitos negativos
da elevada taxa de desemprego. Cabe ressalvar que a base de comparao de agosto do
ano passado relativamente alta, pois este foi o ms das Olimpadas. Somente servios de
transporte e armazenagem subiram 5,3%, refletindo as altas da indstria, comrcio, setor
agrcola e exportaes. No acumulado em 12 meses, o setor ainda apresentou contrao
(-4,5%) praticamente igual ao registado em julho, na mesma base de comparao (-4,6%).
Dados da ACSP/BVS, com base nas consultas efetuadas durante o perodo janeiro-
setembro, sobre o mesmo perodo de 2016, registraram quedas de 0,7% nas compras
parceladas e 0,6% nas compras vista, porm menos intensas que as observadas at
agosto.
A confiana do consumidor, medida pelo ndice Nacional de Confiana (INC),
calculado pelo IPSOS para a ACSP, mostrou, em setembro, aumento mais expressivo (10,9%)
em relao ao ms anterior. Esse salto est associado s regies vinculadas ao
agronegcio (Sul, Norte e Centro Oeste). Destaca-se tambm o aumento da confiana da
Classe C, mais propensa compra de bens durveis.
De acordo com a Pesquisa Nacional por Amostra de Domiclios Contnua (PNADC),
divulgada pelo IBGE, a taxa de desemprego, em agosto, mostrou nova queda em relao ao
ms anterior, alcanando a 12,6% da fora de trabalho. A massa de rendimentos, que
representa a renda das famlias auferida no mercado de trabalho, apresentou elevao, em
base anual, de 2,7% (1,0% na ocupao e 1,9% nos salrios).
A taxa de inadimplncia da pessoa fsica, medida pelo Banco Central, se manteve
quase estvel em agosto, em relao a junho, alcanando a 4,0% da carteira. O crdito ainda
restrito e a averso tomada de novos emprstimos, por parte dos consumidores,
contribuem para manter a inadimplncia relativamente baixa.

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Por sua vez, o ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-BR), que
funciona como prvia do Produto Interno Bruto (PIB), registrou, em agosto, diminuio
mensal de 0,38%, livre de influncias sazonais, enquanto, em 12 meses, a contrao seguiu
arrefecendo (-1,1%), na comparao com a leitura anterior (-1,4%).
Em sntese, os primeiros dados disponveis do terceiro trimestre sugerem retomada
gradual da atividade econmica, principalmente nos casos da indstria, do comrcio e da
agricultura. A tendncia da inflao, medida em termos anuais, durante os prximos meses,
de leve subida, na medida em que o efeito direto do aumento da safra agrcola sobre os
preos agrcolas se dissipe, e que os preos administrados sofram reajustes. De todo modo,
a perspectiva de que o ano termine com a inflao oficial (IPCA) perto do limite mnimo
inferior da meta anual (3,0%).

3. Finanas Pblicas

De acordo com o Banco Central, em agosto, o Governo Consolidado (Unio, Estados,


Municpios e Estatais) apresentou dficit primrio (excessos de despesas sobre receitas,
antes do pagamento de juros) de 9,52 bilhes (R$ 16,1 bilhes), melhor resultado para o
ms desde 2015.
Contudo, durante os primeiros oito meses do ano o saldo negativo alcanou a
R$ 60,85 milhes, constituindo-se no pior resultado desde o incio da srie em 2001,
enquanto no acumulado em 12 meses o rombo primrio chegou a R$ 157,8 bilhes (2,4%
do PIB), inferior ao registrado em julho, na mesma base de comparao (170, 5 bilhes,
equivalentes a 2,6%).
O resultado poderia ser ainda pior se no fossem os resultados positivos (supervits)
acumulados ao longo do ano pelos governos estaduais e municipais (R$ 16,8 bilhes) e pelas
empresas estatais, exceto Petrobras e Eletrobras (R$ 955 milhes). Porm, esses supervits
no foram capazes de compensar o expressivo saldo negativo do Governo Federal, que
correspondeu a R$ 79,64 bilhes, integralmente devido ao rombo da Previdncia, que,
segundo o Tesouro Nacional chegou a R$ 113, 27 bilhes no ano.
O problema continua sendo estrutural, pois, apesar da receita lquida total do
Governo Central (Tesouro Nacional, Banco Central e INSS) ter apresentado crescimento
durante o mesmo perodo, que, de acordo com o Tesouro Nacional foi de 3,2%, refletindo
a recuperao gradual da atividade econmica, este foi inferior elevao dos gastos totais
(4,1%).
As redues da taxa bsica de juros (SELIC) continuam contribuindo para diminuir o
pagamento dos juros da dvida pblica, que recuou de 6,63% do PIB nos ltimos 12 meses
terminados em julho para 6,55% do PIB no resultado acumulado de agosto.
O menor dficit fiscal primrio e a reduo das despesas financeiras, no acumulado
de 12 meses, contriburam para reduzir o saldo negativo nominal, que a soma dos dois
anteriores, entre julho e agosto, de 9,3% para 8,98% do PIB.
Apesar dessa melhora, o nvel desse rombo fiscal total, contudo, permanece
bastante alto para os padres internacionais, colocando em risco a solvncia das contas
pblicas no mdio prazo, pois leva ao aumento do endividamento pblico que em agosto
alcanou a 73,7% do PIB, novo recorde da srie histrica revisada.

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A situao fiscal brasileira segue sendo motivo de preocupao. A progressiva
retomada da economia dever continuar impactando positivamente a arrecadao fiscal,
alm do efeito positivo das receitas extraordinrias (REFIS, concesses, etc) mas, sem uma
efetiva reforma da Previdncia, no se pode pensar em equilbrio das contas pblicas no
longo prazo. Alm disso, o crescimento contnuo dessas despesas ameaa emperrar o
funcionamento mnimo da mquina pblica e as prestaes bsicas de servios de sade e
educao populao.
Em decorrncia do grande desgaste poltico do Governo e da proximidade das
eleies, fica muito difcil pensar em que seja possvel aprovar a proposta de reforma atual,
ainda que na sua verso atual, bastante desidratada. Mais uma vez, parece que
procrastinaremos a soluo a esse grave problema.

4. Setor Externo

A balana comercial voltou a apresentar um saldo recorde para setembro, de


US$ 5,2 bilhes, superior ao registrado no mesmo ms do ano passado, de US$ 3,8 bilhes.
Esse resultado foi obtido pelo avano das exportaes brasileiras, que somaram US$ 18,7
bilhes, com alta de 24% sobre setembro de 2016. J as importaes, no valor de US$ 13,5
bilhes, tambm tiveram um incremento de 18,1%, na mesma base de comparao.
No perodo janeiro-setembro deste ano, o supervit comercial atingiu o valor de
US$ 53,3 bilhes, o maior desde 1989, quando se iniciou a srie histrica apurada pelo
Ministrio do Desenvolvimento, Indstria e Comrcio (MDIC). Nesses nove meses, as
exportaes (US$ 164,6 bilhes) tiveram um crescimento de 18,7%, ao mesmo tempo em
que as importaes (US$ 111,3 bilhes) aumentaram 8,5%, comparadas com o mesmo
perodo de 2016.
Enquanto as vendas externas foram favorecidas pela conjugao de uma
supersafra de gros e alta dos preos internacionais das commodities, as compras do
exterior tambm apresentaram aumentos sucessivos durante todo o ano, podendo ser um
indicador do incio de recuperao da economia brasileira.
Desse modo, a relao de trocas comerciais foi positiva para o pas nesses nove
meses do ano, pois a quantidade de produtos embarcados cresceu 5,9% e o preo, em
mdia, subiu 12,5%, quando comparado com o mesmo perodo de 2016. Esse aumento de
preos beneficiou principalmente o minrio de ferro, que teve valorizao de 52,3%, os
semimanufaturados de ferro e ao (33,8%) e o acar em bruto (20,2%).
No entanto, destacaram-se como principais produtos da pauta de exportao o
complexo soja (US$ 27,7 bilhes), o minrio de ferro (US$ 14,2 bilhes) e o petrleo em
bruto (US$ 13,3 bilhes), que, sozinhos, representaram cerca de um tero do valor das
vendas brasileiras ao exterior. Essa dependncia sobre poucos produtos exportados,
tambm ocorre quanto ao destino dos embarques realizados. Somente as vendas para a
China (US$ 40,0 bilhes), Estados unidos (US$ 19,9 bilhes) e Argentina (US$ 12,9 bilhes)
representaram 44% do valor das exportaes brasileiras nos primeiros nove meses do ano.
O bom desempenho da balana comercial, alm de auxiliar na recuperao da
atividade, tm contribudo com entrada lquida de dlares no pas, cobrindo boa parte do
saldo negativo das contas relativas a servios prestados e recebidos do exterior. No
acumulado de janeiro a agosto, o dficit em transaes correntes, que mede as

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exportaes menos importaes de bens e servios, ficou em US$ 3,0 bilhes, bem abaixo
do saldo negativo de US$ 13,1 bilhes, registrado no mesmo perodo de 2016.
Entre as despesas com servios, continua se destacando os gastos de turistas, que
esto retomando viagens ao exterior estimuladas, principalmente, por um dlar mais
barato. A conta viagens internacionais, que considera tambm os gastos de estrangeiros no
Brasil, apresentou saldo lquido negativo de US$ 8,5 bilhes neste ano, contra US$ 5,0
bilhes no mesmo perodo de 2016.
Por outro lado, pela conta financeira, entraram, como investimento direto no pas
(IDP), o montante de US$ 45,5 bilhes, devendo essa modalidade de capital atingir cerca de
US$ 75 bilhes at o final do ano, conforme previso do Banco Central. Esses valores so
mais do que suficientes para cobrir os dficits da balana de servios, como tambm
demonstra a confiana de investidores estrangeiros no futuro da economia do pas, apesar
da atual crise poltica.
Quanto ao mercado de cmbio, o valor do dlar em relao ao Real sofreu pequenas
flutuaes durante o transcorrer de setembro, fechando o ms valendo R$ 3,17, uma
valorizao de apenas 0,7% no perodo. Essa relativa estabilidade cambial deve-se, em
parte, as intervenes do Banco Central no mercado de cmbio, atravs da rolagem parcial
de swaps cambiais, que corresponde venda futura de dlares, visando evitar maior
valorizao da moeda americana. No entanto, nos ltimos doze meses terminados em
setembro, o dlar sofreu pequena depreciao de 2,5% em relao moeda nacional.
Sintetizando, a balana comercial, nos primeiros nove meses do ano, j acumulou
um saldo positivo maior do que o obtido em todo o ano passado, ultrapassando as
expectativas mais otimistas do governo e dos analistas de mercado. Enquanto, no incio do
ano, a projeo do Banco Central era de um supervit de US$ 44 bilhes, j prev, para o
final do ano, um saldo superior a US$ 60 bilhes. Esses robustos saldos comerciais,
acumulados a cada ms, tem sido os principais responsveis pelo equilbrio das contas
externas, como tem ajudado na retomada do crescimento econmico do Pas.