TEMA 3

Tema 3
Los tipos de cambio y las finanzas

internacionales
MACROECONOMA
Charles I. Jones
2008 by W. W. Norton & Company. All rights reserved
NDICE:
3.1 El tipo de cambio nominal y real.
3.2 El tipo de cambio a largo y a corto plazo
3.3 El modelo de corto plazo con movilidad
de capitales.
3.4 El trilema de la poltica econmica.
Jones, captulo 17.
CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 2

3.1 El tipo de cambio nominal y real
El tipo de cambio nominal (E) es el precio de una moneda en

trminosdeotra.
Lo expresaremos como el nmero de unidades de moneda

extranjeraporunaunidaddemonedanacional.
Ejemplo:eltipodecambiodeleuroconrespectoaldlares,
1 .1 5 $
E
1

En el caso en que la moneda nacional es el dlar, el grfico nos
muestraeltipodecambiodeldlarrespectoalyenyeleuro.
Figura15.1Eltipodecambiodeldlarrespectoalyenyeleuro.

Cuandoeltipodecambioesflexible (esdecir,sedetermina
librementeenelmercadodedivisas):
Un aumento de E representa un encarecimiento de la moneda

nacional:apreciacin delamonedanacional.
Una disminucin de E significa un abaratamiento de la moneda
nacional:depreciacin delamonedanacional.
Cuando el tipo de cambio es fijo (es decir, el Banco Central

compra/vende divisas tanto como sea necesario para mantener el
tipodecambio):
Un aumento de E (variacin discreta) representa una revaluacin

delamonedanacional.
UnadisminucindeE (variacindiscreta)significaunadevaluacin
delamonedanacional.
Eltipodecambioreal (Q)eselpreciorelativodelacestadebienes
de un pas (bien agregado nacional) en trminos de otro (bien
agregadoextranjero).
Localcularemosponderandoeltipodecambionominalporelnivel
relativodepreciosinterioryextranjero.
Si lo expresamos frente al resto del mundo, el precio extranjero
ser unpromediomundial(PM ).
EP
Q
P M
EncuantoalasvariacionesdeQ:
Cuando Q aumenta, los bienes nacionales se hacen relativamente
mscaros:seproduceunaapreciacinreal.
CuandoQ disminuye,losbienesnacionalessehacenrelativamente
msbaratos:seproduceunadepreciacinreal.
3.2 El tipo de cambio a largo y a corto plazo.
Laleydeunsoloprecio establecequealargoplazo losbienes
debenvendersealmismoprecioentodoslospases.
Porejemplo,entrelazonaeuroyUSAdeber cumplirse:
EP P USA Los dos lados estn

expresados en dlares
Siloexpresamosfrentealrestodelmundo:
Los dos lados estn

EP P M expresados en moneda del
resto del mundo
Si los precios fueran diferentes, existira una oportunidad de

arbitraje.Elcomercioanularaesaoportunidad.
Esta teora sirve para determinar el valor del tipo de
cambioreal delargoplazo.
SisecumplelaLPU: Q 1
Esta teora sirve para determinar el valor del tipo de

cambionominal delargoplazo.
P M
E
P
Deacuerdoconlateora cuantitativa,a largoplazoelnivel

de precios es proporcional a la oferta monetaria.
Implicacin:condemandasdedineroestables,alargoplazo
los determinantes del tipo de cambio nominal son las
ofertasmonetariasdelospases.
Figura15.2LainflacinenEstadosUnidosyenJapn. Figura15.1Eltipodecambioentreeldlaryelyen.

El tipo de cambio real (TCR) entre dos monedas
tiende a desviarse de forma persistente de la
unidad,dadoquelosproductosenunospasesson
durantemuchotiempomscarosqueotrospases.
Explicacindelavariacintendencial delTCR:
Diferencias en los impuestos, aranceles, costes
trasporte.
Desarrollosdiferentesenlaproductividad(efectos
BalassaSamuelson).

Laleydeunsoloprecioimplicalaparidadabsoluta
del poder adquisitivo. Una versin relativa, menos
restrictiva,implicaque:
Q constante E M


El Tipo de Cambio de Corto Plazo
En el corto plazo, el tc nominal en un sistema de tipos de

cambio flexibles sedeterminaenelmercadodedivisasporla
demandayofertadecadadivisaenrelacinalasdems.
Lasdemandasylasofertasprovienen:
Delosflujos comerciales:necesidaddeintercambiarbienes
porpartedeloscomerciantesdelosdistintospases.
De los movimientos de capitales: necesidad de

intercambiaractivosfinancierosporpartedeinversoresde
losdistintospases.

Acortoplazo:
Consideramosquelosflujoscomercialescambianlentamente.
Por tanto, las variaciones del tc nominal son causadas

bsicamente por movimientos de capitales. Es decir,
compraventadeactivosentrepases.
o Lasdecisionesdecompra/ventadeactivosestnmotivadasporla
rentabilidaddestos:lostiposdeintersnominales.
o Por ejemplo, en el caso de la zona euro (eurozona) el tipo de
cambionominaldepender deladiferenciaentreiEZ eiM :
( i EZ i M ) Entrada K Demanda de euros E
( i EZ i M ) Salida K Oferta de euros E

Paridaddeinteresesdescubierta:
Elinversorespera obtenerlamismarentabilidadendiferentes
monedas. Es una relacin que se cumple en cualquier
momento.
E * Si
1 i e (1 i ) i i * E Ee1
E1
Unamonedaquetengaunaexpectativadedepreciacin,
1 E
e
conrespectoasuvaloractual,()tendr
E quecompensar
alosinversoresconuntipodeintersmsalto.

Acortoplazo,eltipodecambioreal:
Dado que en un sistema de tipos de cambio flexibles E se ajusta

rpidamente
yquetantoPcomoPMlohacenlentamente,
laimplicacinesquenosecumpleLPU,ylasvariacionesdeltc real
estndeterminadasporlomovimientosdeE.
E Q E Q

Los tipos de cambio fijos
Enlossistemasdetc fijo,elvalordeEest dadoporley.
Esosignificaque,acortoplazo:
Laofertaylademandadedivisasdelmercadoescontrarrestadaporel
BCparaquenoinfluyaneneltipodecambio.
Por tanto, las reservas de divisas exteriores del BC (y
consecuentemente la oferta monetaria) se ajustan para equilibrar el
mercadodedivisas.
Por ejemplo, vender reservas de divisas implica que el BC compra a
cambiomonedanacionaly,portanto,laest retirandodelacirculacin.
Unaoperacindeventade reservasdisminuyelaofertamonetariadela
economayviceversa.
Implicacin: a largo plazo: si el TCR es igual a la unidad, un pas

pequeo con moneda dbil importa la PM (y por tanto la tasa de
inflacin)delpasconcuyamoneda(fuerte)hafijadosutipodecambio.
Por ejemplo, si Argentina fija su tipo de cambio al dlar, su nivel de
preciosestar obligadoasatisfacer:
n $ P USA
E( ) ARG
1 peso P
Si EEUU reduce su oferta monetaria con objeto de disminuir su
inflacin,Argentinatambintendr quehacerlo.
ElBCdeArgentinaacabar siguiendolaPMquedicteEstadosUnidos.
Motivorelevantecuandosefijatc:importar unaPMdisciplinada(ypor
tanto una inflacin reducida) con objeto de rebajar la tasa de inflacin
interna.
Sin embargo, si un pas sufre hiperinflacin causada por problemas

fiscalesyelgobiernopuedefinanciarsudficitconlacreacindedinero,
lafijacindeltipodecambionoresolver eseproblema.Enestecaso,el
BCnopodramantenereltipodecambio.
3.3 El modelo de corto plazo para una
economa abierta con movilidad de
capitales
En la IS con la que hemos trabajado hasta ahora, la balanza
comercial (NX) representa una proporcin constante de la
produccinpotencial.Ahoravamosaintroducirlainfluenciadeltc
real(Q).
ComoQmideelpreciorelativodenuestrosproductosconrespecto
a los extranjeros, un mayor tipo de cambio real implica bienes
nacionales relativamente ms caros, lo que perjudica la balanza
comercial.
De este modo, la nueva funcin de NX depender negativamente

deltipodecambioreal.
Q NX Q NX
Dequ dependeeltipodecambioreal?
Q EP / P M
Dadaladefinicin,latasadevariacindelTCRes:
Q E M
Q Q1 (1 E M )
DemodoqueQdepender de:yde
Q1 ( E M
)
Contiposdecambioflexibles yacortoplazo lainfluenciaprincipal

sobreQ seproduceatravsde.Adems,lasvariacionesdeltipo
E
de cambio nominal estn causadas fundamentalmente por

movimientosdecapitales,loscualesestnguiadosporeldiferencial
detiposdeinters.
CAPTULO
Los tipos15
de cambio
Los tipos
y las
de cambio
finanzasyinternacionales
las finanzas internacionales 19
Implicacin: la variable que ms influye sobre Q a corto plazo, en el
perodocorriente,eseldiferencialdetiposdeintersnominales.
Consecuentemente, si las tasas de inflacin son estables a corto

plazo, las variaciones de tipos de inters nominales se trasladan a
variacionesdetiposdeintersreales.Porello,supondremosqueel
determinanteprincipaldelTCRacortoplazoes:
(R R M )

De modo que, en ltima instancia, el nivel de NX depende
negativamentede: lavariacindeltipodecambionominal,,queasu
E
vezdependedeldiferencial de tipos de intersreales:( R R M )
Si el tipo de inters nacional sube, los activos de la zona euro son ms

atractivos, entran capitales, aumenta la demanda de moneda nacional y la
monedaseaprecia,haciendoquelasexportacionesnetasdisminuyan.
Definimos, por tanto, la expresin que representa el

comportamientodelasexportacionesnetascomosigue:
NX
a NX b NX ( R R M )
Y

Extensin
Como se ha indicado anteriormente, Q tambin depende del valor
quealcanz enelperiodoanteriorydeldiferencialdeinflacin.
Laecuacindelasexportacionesnetassepodraampliarparaincluir
estosdosdeterminantes.
Ello implicara dotar de dinmica a las exportaciones netas y, por

consiguiente, a las curvas IS y DA. Explicacin: el diferencial de
inflacin modifica el Q del periodo actual; el Q del periodo actual
influye en las NX del periodo siguiente. Por consiguiente, las
variaciones del Q actual hacen desplazar la IS y la DA del periodo

siguiente,locualmodificaeldiferencialdeinflacin
Porrazonesdesimplicidad,prescindiremosdelasdinmicasqueQ1
generasobreISyDA.
Los tipos de cambio y las finanzas internacionales
La nueva curva IS
Podemos reescribir la ecuacin de las exportaciones netas para
incluirlaPMK():
r
NX
a NX b NX ( R r ) b NX ( R M r )
Y
IntroduciendoestaexpresinenlaecuacinquetenamosparalaIS
obtenemoslacurvaISparaunaeconomaabiertacontc flexible.
~
Y a b( R r )
Dondelosparmetrosaybsecomponende:
a a C a I a G a NX 1 b NX ( R M r )
b b i b NX
Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 23
Ahoraelparmetrodelademandaagregada,,incluyeuntrmino
a
quedependedeladiferenciaentreeltipodeintersrealextranjero
ylaproductividadmarginaldelcapital.
No obstante, en el largo plazo el parmetro de la demanda ser

igualacero,yaqueeltipodeintersrealtender aigualarseala
PMK.

PRIMER ACONTENCIMIENTO: endurecimiento
de la poltica monetaria interior
SielBCEsubeeltipodeinters,seregistrar unmovimientohacia
arribaalolargodeIS,ydisminuir laproduccin.
Esta IS es ms plana que

en economa cerrada
Ordenada Pendiente
en origen
Figura15.3LasubidadelostiposdeintersylacurvaIS

Explicacin
1) La rigidez de la inflacin hace que el tipo de inters real suba.

Entonces,lasempresasreducenlademandadeinversinycaela
produccindecortoplazo.
2) Adems,lasubidadeltipodeintersprovocaunaumentodela
demandadeactivosfinancierosdenominadosen (suponemos
el lamonedanacional).
Estocausaunaapreciacindeleuro,haciendoquelosbienes
delaEZseancarosenrelacinconlosbienesextranjeros.
LasexportacionesnetasdelaEZsereducenylaproduccina
cortoplazodisminuyeanms.
Por tanto, debido al canal 2), que no existe en economa
cerrada,estaIS,queincorporalasNX,esmsplana.

SEGUNDO ACONTECIMIENTO: aumenta el tipo
de inters extranjero
Qu ocurreenlazonaeurosiaumentaeltipodeintersdelresto
delmundo?
Dada la nueva ecuacin IS, al aumentar RM aumenta el parmetro

de demanda y la curva IS se desplaza hacia la derecha. Para
cualquierR,aumentar laproduccindecortoplazo.
Explicacineconmica:
~
R salida _ K E Q NX Y
M

AnlisisgrficoentrminosdeOA/DA
IntroduciendolaregladepolticamonetariaenlaISobtenemosla
ecuacindeDA.
Y~ a b m ( ) O bien:
LapendientedelaDAesahora:
1
Pte DA
( b i b NX )m
DemodoquelanuevaDAesahoramsplana.

AnlisisdelSEGUNDOACONTECIMIENTOenelgrficodeDAyOA.
UnincrementodeaumentalaordenadaenelorigendeDAy,por
consiguiente,desplazaestacurvahaciaarribayhacialaderecha.
t Perodo 1
OA1
1 B Pasamos de A a B
A
Aumenta
~
Yt
Aumenta t
DA1
DA1
0 ~ ~
Y1 Yt

Movimientossubsiguientes:
Elincrementodelainflacinenelperiodo1:
DesplazalaOAalaizquierdaenelperodo2.

OA2
C
OA1 Perodo 2
1 B Pasamos de B a C
A
~
DisminuyeY
Aumenta
DA1
DA1
0 ~ ~
Y1 Y
30
ObservamosunatransmisininternacionaldelaPMextranjera.
Un aumento del tipo de inters extranjero genera un impulso
expansivoenlaEZporlavadeunadepreciacindeleuro.
A continuacin empieza una dinmica con movimientos de la OA

queprovocaefectosrealesdurantetodoelperiododetransicin.
Con el paso del tiempo, si tambin tuviramos en cuenta la
dinmicaquegeneraQ1 enlaDAcomprobaramosqueelmodelo
nosllevaalestadoestacionarioinicial.
PeronodebemosperderdevistaqueelRM puedeocasionaruna
recesinenelextranjero quereduzcalasXN delaEZ.
Esto podra contrarrestar los efectos expansivos de corto plazo
inicialesenlaEZ.

El modelo de corto plazo con tc fijo
Contc fijo elBCnotienemargenparafijareltipodeintersqueha
deestarligadoaiM:
it itM
ElloimplicaquecontipodecambiofijoelBCpierdeelcontrolde
lapolticamonetaria.
Lasmodificacionesdeltipodecambiorealsloseproducenpor
diferenciasenlastasasdeinflacin: Q M
Si ignoramos la influencia de Q1, el TCR depender solamente

deldiferencialdeinflacin.

Portanto,elmodelodecortoplazoquedar as:
NX
Funcindeexportacionesnetas: a NX bNX ( M )
Y
~
FuncinIS: Y a b i ( R r ) bNX ( M )
a a C a I a G a NX 1
~
FuncinDA: Y a bi ( i M r ) bNX ( M )
La curva de DA no tiene una pendiente definida porque la inflacin tiene dos
efectosdesignocontrario:reducelostiposdeintersrealesyencarecenuestros
productos frente al exterior. Supondremos que domina este segundo efecto
(pendiente<0)
~ _
CurvadeOA: t t 1 Yt o
Efectos de un aumento del tipo de inters
extranjero
DisminuyelaabscisaenelorigenylacurvadeDAsedesplazahacia
laizquierda. i M R Inversin DA a la izquierda

OA
1
0 A
B
Perodo 1
Pasamos de A a B
DA ~
DA1 1 Disminuye Y
~ Disminuye
0 Yt

Movimientossubsiguientes: Laenelperodo1
DesplazalaOAhaciaabajoenelperodo2.
Perodo 2
PasamosdeBaC

OA1 ~
Aumenta Y
OA2
Disminuye
0 A
B
C
Conelpasodeltiempo,si
incluyramosladinmica
DA1 queQ1 generaenlaDA
DA1 volveramosalpuntoA
0 ~
Y t
35
Unapolticafiscal:
Una medida fiscal de signo contractivo desplazara la DA hacia la
izquierda, desencadenando ajustes semejantes a los del grfico
anterior.
Porconsiguiente,bajotc fijo:
LaPFproduceefectosrealesduranteunciertonmerodeaos.
LaPMestotalmenteinefectiva.ElBCimportalaPMdelexterior.
36
3.4 El trilema de la poltica
econmica.

Elsistemamonetariointernacionaltienetresgrandesobjetivos:
Estabilidaddelostiposdecambio.
AutonomaenlaPM.
Libertad de movimiento
internacionaldecapitales.
Cada objetivo tiene sus

ventajaspropiasperosolose
pueden alcanzar dos de los
tresobjetivos.
De ah el trilema de las
autoridadeseconmicas.

Por ejemplo, si un pas desea
disponer de una PM eficaz
(autnoma) su BC debe poder
modificar Rt . Esto se puede lograr
alternativamentecon:
Adopcin de un tc flexible con
libre movilidad de capitales
(segn el modelo de corto
plazoexplicado);obien:
Controlando los movimientos
de capitales que le permitir
teneruntc fijo(estable).
Por eso, una vez elegido un

vrtice, el pas puede elegir solo

otro vrtice, aplicando el
instrumento del lado que une los
dosvrtices.

Qu dos vrtices del tringulo debe elegir un
pas?
Loscostesylosbeneficiosderenunciaraundeterminadoobjetivo
puedenvariardeunospasesaotros.Tambinpuedencambiaren
unpasconelpasodeltiempo.
Siunpasescoge:
Untipodecambiofijo(estable).
Libremovimientodecapitales.
Renuncia a su PM y deber tener un volumen suficiente
dereservasexterioresparadefendersutc.
Crisis cambiaria: puede surgir cuando un BC no tiene suficientes

reservasdedivisasparadefendersutc fijo.
Estascrisissuelenabocarenfuertesdevaluacionesyenlaadopcin
deuntc flexible. 39
CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales
Algunos ejemplos de crisis cambiarias.
Lacrisisdelpesomexicanode1994.
Lacrisiscambiariaasiticade1997.
ElfindelacajadeconversindeArgentinaen2001.
Figura15.7Lasdepreciacionesdurantealgunascrisiscambiarias,19912004

Elfuturodelossistemasdetiposdecambio.
Puedeserdifcilmantenerdurantelargosperiodoslaestabilidad
de los tipos de cambio y la libertad de los movimientos
internacionalesdecapitales,yaquecomprometelaPMdurante
muchotiempo.
Enesascondiciones,unadedos:
Devaluacin.Creaproblemasconlossocioscomerciales.
Controlesdecapitales.Eslavaquecuentaconmenosdefensores.

Caso prctico: El euro
Ventajas:
Eliminaelriesgodetipodecambio.
Reduceloscostesdetransaccinenlazonamonetaria.
PMnicaconmayorcredibilidadantiinflacionista.
Moneda vehicular y de denominacin en los intercambios
internacionales.
Inconvenientes:
PrdidaautonomaPM.
Incapacidaddeemitirdeudaenmonedapropia.
NodisposicindeunBCcomoprestamistadeltimainstancia.

Caso prctico: El ajuste de la balanza comercial
de Estados Unidos.
LosEEUUhanresueltoeltrilema escogiendolabase deltringulo:

autonomadePM+libertaddemovimientodecapitales.
La libertad de movimiento de capitales le ha permitido recurrir al

ahorro externo para financiar un elevado dficit comercial y un
elevadodficitpresupuestario.
Esosdesequilibriosnohanelevadolaprimaderiesgonihancreado
inestabilidadmacroeconmicadebidoa:
Posibilidaddeemitirdeudasoberanaenmonedapropia.
Posibilidaddedepreciarlamoneda.

Enelmodelodecortoplazo:
ConPMexpansiva,depreciacin$, Qt
~
NX Yt
SilosacreedorescreyeranqueEEUUnovaapagartodasudeuda,
exigiranunostiposdeintersmsaltosdebidoalaprimaderiesgo.
Eso podra reducir la inversin y anular los efectos positivos de la

depreciacindel$.
Sinembargo,estoltimoesmsprobableenunpasquepertenece
aleuroqueenlosEEUU.

TEMA 3 - Modelo DA-OA Ec Abierta

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Los tipos de cambio y las finanzas

Jones, captulo 17.

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 2

El tipo de cambio nominal (E) es el precio de una moneda en

Lo expresaremos como el nmero de unidades de moneda

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 3

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 4

Un aumento de E representa un encarecimiento de la moneda

Cuando el tipo de cambio es fijo (es decir, el Banco Central

Un aumento de E (variacin discreta) representa una revaluacin

EP P USA Los dos lados estn

Los dos lados estn

Si los precios fueran diferentes, existira una oportunidad de

Esta teora sirve para determinar el valor del tipo de

Deacuerdoconlateora cuantitativa,a largoplazoelnivel

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 9

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 10

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 11

En el corto plazo, el tc nominal en un sistema de tipos de

De los movimientos de capitales: necesidad de

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 12

Por tanto, las variaciones del tc nominal son causadas

( i EZ i M ) Entrada K Demanda de euros E

( i EZ i M ) Salida K Oferta de euros E

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 14

Dado que en un sistema de tipos de cambio flexibles E se ajusta

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 15

Implicacin: a largo plazo: si el TCR es igual a la unidad, un pas

Sin embargo, si un pas sufre hiperinflacin causada por problemas

De este modo, la nueva funcin de NX depender negativamente

Contiposdecambioflexibles yacortoplazo lainfluenciaprincipal

de cambio nominal estn causadas fundamentalmente por

Consecuentemente, si las tasas de inflacin son estables a corto

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 20

Si el tipo de inters nacional sube, los activos de la zona euro son ms

Definimos, por tanto, la expresin que representa el

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 21

Ello implicara dotar de dinmica a las exportaciones netas y, por

variaciones del Q actual hacen desplazar la IS y la DA del periodo

No obstante, en el largo plazo el parmetro de la demanda ser

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 24

Esta IS es ms plana que

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 25

1) La rigidez de la inflacin hace que el tipo de inters real suba.

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 26

Dada la nueva ecuacin IS, al aumentar RM aumenta el parmetro

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 27

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 28

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 29

A continuacin empieza una dinmica con movimientos de la OA

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 31

Si ignoramos la influencia de Q1, el TCR depender solamente

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 32

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 34

Cada objetivo tiene sus

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 37

Por eso, una vez elegido un

vrtice, el pas puede elegir solo

CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 38

Crisis cambiaria: puede surgir cuando un BC no tiene suficientes

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CAPTULO 15 Los tipos de cambio y las finanzas internacionales 42