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CAPTULO 14
FLUJO DE CAJA DE MODELOS DE CAPITAL descuento
El modelo de descuento de dividendos se basa en la premisa de que los nicos
flujos de caja recibidos por los accionistas son los dividendos. Incluso si usamos la
versin modificada del modelo y tratar a la compra de acciones como los dividendos,
podemos calcular el valor perdido de empresas que constantemente vuelven menos o ms
de lo que pueden permitirse el lujo de sus accionistas.
En este captulo se utiliza una definicin ms amplia de los flujos de caja a la
equidad como los flujos de caja sobrantes despus de reunirse con todas las obligaciones
financieras, incluyendo pagos de la deuda, y despus de cubrir los gastos de capital y
capital de trabajo. Se analizan las razones de las diferencias entre los dividendos y los
flujos de caja libre para el accionista, y presenta el flujo de caja libre descontado al
modelo de equidad para la valoracin.
Ilustracin 14.1: La estimacin de los flujos de caja libre a la participacin - The Home Depot y Boeing
En esta ilustracin, se estiman los flujos de caja libre a la equidad para el Home
Depot, el gigante minorista de mejoras al hogar, y Boeing. Comenzamos por estimar el
flujo de caja libre
5
1 La mezcla tiene que ser fijado en trminos de valor libro. Puede ser que varan en trminos de valor de mercado.
6
a la equidad para el Home Depot cada ao, desde 1989 a 1998, en la tabla 14.1, mediante
el clculo completo se describe en la seccin anterior.
Tabla 14.1: Las estimaciones de flujo de caja libre a la equidad para el Home Depot: 1989-1998
Ao Lngresos Depreciatio Gastos Cambio La FCFE
netos
n de de deuda
capital trabajo neta de
no emisin
monetari
o
Capital
1 $ 111.95 $ 21.12 $ 190.24 $ 6,20 $ 181.88 $ 118.51
2 $ 163.43 $ 34.36 $ 398,11 $ 10,41 $ 228,43 $ 17.70
3 $ 249.15 $ 52.28 $ 431,66 $ 47.14 - $ 1,94 ($
179.31)
4 $ 362,86 $ 69.54 $ 432,51 $ 93.08 $ 802,87 $ 709,68
5 $ 457,40 $ 89.84 $ 864,16 $ 153.19 - $ 2.01 ($
472,12)
6 $ 604.50 $ 129,61 $ $ 205,29 $ 97.83 ($
1,100.65 474.00)
7 $ 731,52 $ 181,21 $ $ 247.38 $ 497,18 ($
1,278.10 115.57)
8 $ 937,74 $ 232.34 $ $ 124.25 $ 470,24 $ 321.65
1,194.42
9 $ $ 283.00 $ $ 391.00 - $ 25.00 ($
1,160.00 1,481.00 454.00)
10 $ $ 373.00 $ Personal $ 238.00 $ 36.00
1,615.00 2,059.00 131,00 $
Promedi $ 639,36 $ 146.63 $ 942,99 $ 140.89 $ 248.75 ($ 49.15)
o
Como indica la Tabla 14.1, el Home Depot registr flujos de caja negativos a la equidad
en 5 de los 10 aos, en gran parte como consecuencia de los gastos de capital
significativos. La deuda neta media emitida durante el perodo fue de $ 248.75 millones y
el gasto de capital neto medio y las necesidades de capital de trabajo ascendi a $ 937.25
millones ($ 942,99 a 146,63 + 140,89), resultando en un ratio de endeudamiento del
26,54%. Uso de la formulacin aproximado para la deuda y financiacin de capital
mezcla constante para FCFE, Tabla 14.2 se obtienen los siguientes resultados para FCFE
para el mismo perodo.
Tabla 14.2: FCFE aproximado Usando coeficiente medio de endeudamiento
7
Ao Lngresos Gastos de capital netas (1- Cambio en efectivo para no FCFE
netos WC
DR)
(1-DR)
1 $ 111.95 $ 124.24 $ 4,55 ($ 16.84)
2 $ 163.43 $ 267,21 $ 7,65 ($
111.43)
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Durante el perodo, Boeing financi una alta proporcin de su reinversin necesita con la deuda,
y su ratio de deuda de mercado aument de aproximadamente 1% a aproximadamente el
20%. El flujo de caja libre promedio de patrimonio neto durante el periodo fue de $
740,40 millones. Tenga en cuenta que los gastos de capital de 1997 y 1998 incluyen la
cantidad gastada por Boeing para adquirir McDonnell Douglas.
350
300
250
200
Nmero de
Empresas
150
100
50
0
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%>
100%
Dividendos / FCFE
dividends.xls: Esta hoja de clculo permite estimar el flujo de efectivo libre para la
equidad y el dinero devuelto a los accionistas por un perodo de hasta 10 aos.
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1. El deseo de Estabilidad
Las empresas son generalmente reacios a cambiar dividendos; y dividendos se
consideran 'pegajoso' debido a que la variabilidad en los dividendos es significativamente
menor que la variabilidad en las ganancias o flujos de caja. La falta de voluntad para
cambiar los dividendos se acenta cuando las empresas tienen que reducir los dividendos
y, empricamente, los aumentos en los dividendos superan en nmero a los recortes en los
dividendos por al menos un margen de cinco a uno en la mayora de los perodos. Como
consecuencia de esta renuencia a recortar los dividendos, las empresas a menudo se
niegan a aumentar los dividendos, incluso cuando las ganancias y FCFE suben, puesto
que existe incertidumbre acerca de su capacidad para mantener estos dividendos ms
altos. Esto lleva a un desfase entre el aumento de beneficios y aumentos de dividendos.
Del mismo modo, las empresas con frecuencia mantienen sin cambios los dividendos
frente a la disminucin de los ingresos y FCFE. La Figura 14.
13
60.00%
50.00%
40.00%
Alabamal
empresas
30.00%
% oF
20.00%
10.00%
0.00%
198919901991199219931994199519961997
1998
Ao
La disminucin de los dividendos crecientes dividendos no cambiar
dividendos
Fuente: Compustat
3. Factores de impuestos
Si los dividendos son gravados a una tasa impositiva ms alta que las ganancias de
capital, una empresa puede optar por conservar el exceso de dinero en efectivo y pagar
mucho menos en dividendos de lo que tiene disponible. Es probable que esto se acenta si
los accionistas de la empresa estn en los tramos impositivos altos, como es el caso de
14
muchas empresas controladas por familias. Si por el contrario, los inversores de la
empresa como
15
4. Prerrogativas de sealizacin
Empresas utilizan a menudo dividendos como seales de perspectivas de futuro,
con aumentos en los dividendos de ser vistos como seales positivas y disminuye a
medida que las seales negativas. La evidencia emprica es consistente con esta historia
de sealizacin, ya que los precios de valores en general suben en aumentos de
dividendos, y hacia abajo en dividendos disminuye. El uso de los dividendos como
seales puede dar lugar a diferencias entre los dividendos y FCFE.
Principio subyacente
Cuando sustituimos los dividendos con FCFE a valorar la equidad, estamos
haciendo ms que la sustitucin de un flujo de caja para otro. Estamos asumiendo
implcitamente que el FCFE se pagar a los accionistas. Hay dos consecuencias.
16
1. No habr ningn efectivo futuros acumulacin en la empresa, ya que el dinero en
efectivo que est disponible despus de pagos de la deuda y las necesidades de
reinversin se paga a los accionistas de cada periodo.
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El modelo
El valor de la equidad, en el marco del modelo de crecimiento constante, es una
funcin de la FCFE esperado en el perodo siguiente, la tasa de crecimiento estable y la
tasa de rendimiento requerida.
FCFE1
P0 k g
en
dnde,
P0 = Valor de valores hoy en da
FCFE FCFE1 = espera que el
prximo ao ke = Costo del capital
de la empresa
gn = tasa de crecimiento en FCFE para la empresa para siempre
advertencias
El modelo es muy similar al modelo de crecimiento Gordon en sus suposiciones
subyacentes y trabaja bajo algunas de las mismas limitaciones. La tasa de crecimiento
utilizada en el modelo tiene que ser razonable, en relacin con la tasa de crecimiento
nominal de la economa en la que opera la empresa. Como regla general, una tasa de
crecimiento 'estable' no puede exceder de la tasa de crecimiento de la economa en que
opera la empresa por ms de uno o dos por ciento.
La suposicin de que una empresa se encuentra en estado estable tambin implica
que posee otras caractersticas compartidas por las empresas estables. Esto significara,
por ejemplo, que los gastos de capital, en relacin con la depreciacin, no son
desproporcionadamente grande y la empresa es de riesgo 'medio'. (Si se utiliza el modelo
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de valoracin de activos de capital, la beta de la equidad no debe
20
crecimiento para el futuro. Los ingresos de Singapur de aire han crecido alrededor del
3% al ao durante los ltimos 5 aos.
Singapur Airlines ha mantenido una baja relacin deuda libro histrica y su gestin
parece inclinado a mantener un bajo apalancamiento.
antecedentes
En el ejercicio finalizado en marzo de 2001, Singapore Airlines report una utilidad
neta de S $ 1.164 millones en los ingresos de S $ 7.816 millones, lo que representa un
retorno no en efectivo sobre el capital del 10% para el ao. Los gastos de capital durante
el ao ascendieron a S $ 2.214 millones, pero los gastos de capital promedio entre 1997 y
2000 fueron de S $ 1.520. La depreciacin en el ao 2000 fue de S $ 1.205 millones. La
empresa no tiene requisitos de capital de trabajo. El valor en libros de la deuda a razn de
capital a finales de 2000 fue de 5,44%.
Estimacion
Comenzamos por la estimacin de un flujo de caja libre normalizado a la equidad
para el ao en curso. Vamos a suponer que los ingresos crecern un 5% durante el
prximo ao. Para estimar los gastos de capital neto, utilizaremos los gastos de capital
promedio entre 1997 y 2000 (para suavizar los saltos de ao a ao) y la depreciacin del
ao ms reciente. Por ltimo, vamos a suponer que el 5,44% de las futuras necesidades de
reinversin vendr de la deuda, lo que refleja la deuda actual ratio.2 libro de la firma
Los ingresos netos de este ao = $ 1.164 m
Net Cap Ex (1- deuda Ratio) = (1520-1205) (1-.0544) = $ 298 m
Variacin del capital circulante (Relacin de 1- deuda) = 303 (1-.0544) = $ 287 m
Normalizado FCFE para corriente
ao = $ 580 m
Como comprobacin, tambin computa la tasa de reinversin de capital que Singapore
Airlines se necesitara para mantener a ganar un crecimiento del 5%, en base a su
rendimiento sobre el capital del 10%:
g 5%
ROE 10%
tasa de reinversin
equidad =
Con esta tasa de reinversin, la caja libre fluye a la equidad habra sido la mitad de los
ingresos netos. La reinversin se utiliz en el clculo anterior est muy cerca de este valor:
2 En la realizacin de estimaciones para el futuro, se puede ir con cualquiera de libro o los coeficientes de
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deuda de mercado, dependiendo de lo que se piensa en la poltica de financiacin firme.
24
Para estimar el costo de capital, hemos utilizado la versin beta de abajo hacia arriba sin
deuda para las compaas areas (0,81), la deuda del mercado de Singapore Airlines a
capital de 3,63% y la tasa de impuesto del 38%.
Beta apalancada = 0,81 (1 + (1-0,38) (0,0363)) = 0,83
Utilizando una tasa libre de riesgo del 6% en base al bono denominado $ a S de 10 aos
emitido por el Gobierno de Singapur, y el uso de una prima de riesgo del 5% (4% para el
riesgo de mercado madura ms del 1% para el riesgo adicional del pas), se estima una
costo del capital:
Costo de capital = 6% + 0,83 * (5%) = 10,14%
Valuacin
Con la FCFE normalizado estimado anteriormente, una tasa de crecimiento permanente
del 5% y un costo de capital del 10,14%, se puede estimar el valor de las acciones a
continuacin:
FCFE espera el prximo ao
Valor de las Costo de capital - que se espera
acciones
un crecimiento
5801.050
,1014 0,05
La equidad en la empresa tena un valor de mercado de S $ 14.627 millones en mayo de 2001.
$ 1,200.00
$ 1,000.00
$ 800.00
FCFE
$ 600.00
$ 400.00
$ 200.00
$ 0.00
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90%
domina. La figura 14.4 grficos el valor de Singapur como una funcin de la deuda a la
proporcin de capital
6,00 $ 14,000.00
$ 12,000.00
5.00
$ 10,000.00
4.00
$ 8,000.00
Valumi oF
Beta
3.00
Equidad
$ 6,000.00
2.00
$ 4,000.00
1.00
$ 2,000.00
0.00 $ 0.00
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90%
Ratio de deuda
El valor de la equidad se maximiza en un ratio de deuda del 30%, pero ms all de ese
nivel, los costos de la deuda son mayores que sus beneficios.
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El modelo
El valor de cualquier accin es el valor actual de la FCFE por ao durante el
perodo de crecimiento extraordinario, ms el valor presente del precio del terminal al
final del perodo.
Valor
FCFEt PAGnorte
t n
1mi 1
o
r
mi
t
dnde, e
FCFEn 1
pn
r norte
dnde,
gn = Tasa de crecimiento a partir del ao terminal de siempre.
Estimados
Vamos a empezar por estimar el costo de capital para Nestl durante el perodo de
alto crecimiento en francos suizos. Vamos a utilizar el suizo Gobierno Sfr tasa de los
bonos a 10 aos del 4% ya que la tasa libre de riesgo. Para estimar la prima de riesgo, se
utiliz la composicin de los ingresos de Nestl segn la regin en la Tabla 14.4.
Tabla 14.4: prima de riesgo de Nestle: Desglose regional
Regin Los Peso prima de
ingresos riesgo
Norteamrica 20.21 24.82% 4,00%
Sudamerica 4.97 6,10% 12.00%
Suiza 1.27 1,56% 4,00%
Alemania / Francia / 21.25 26.10% 4,00%
Reino Unido
Italia / Espaa 7.39 9,08% 5,50%
Asia 6.70 8,23% 9.00%
Resto de Europa 15.01 18.44% 4,00%
occidental
Europa del Este 4.62 5,67% 8,00%
Total 81.42 100.00% 5.26%
Las primas de riesgo de cada regin representan un promedio de las primas de riesgo de
los pases de la regin. El uso de una versin beta de abajo hacia arriba de 0,85 para
Nestl, se estim un costo de capital de
Costo de capital = 4% + 0,85 (5,26%) = 8,47%
Para estimar la tasa de crecimiento esperado en los flujos de caja libre para el accionista,
primero calculamos los flujos de caja libre para el accionista en el ao en curso.
FCFE
= Net Ingresos- (Cap Ex - Depreciacin) - Cambio en el capital de trabajo neto + emisiones
de deuda
23
= 5763 - (5058 -3330) -368 + 272 = Sfr 3.939 millones
24
Valuacin
El primer componente del valor es el valor actual de la FCFE se espera durante el
perodo de crecimiento alto, asumiendo las ganancias, los gastos netos de capital y capital
de trabajo crecer a 7,27% and33.92% de las necesidades de reinversin provienen de la
deuda:
Tabla 14.5: estimado gratuito flujos de efectivo a las acciones: Nestl
Las Cambiar en Equidad
ganancia Net Cap T Reinversin Valor
Ao s por Ex / rabajando Reinversin / Compartir FCFE / present
accin accin
Compart Compart De capital / e
ir accin
ir
1 159.12 47.71 10.89 58.60 38.72 120.39 110.99
25
2 170.69 51.18 11.68 62,86 41.54 129.15 109.76
3 183.10 54.90 12.53 67.44 44.56 138.54 108.55
26
10
1.0847
La accin se negociaba 3390 francos suizos por accin en mayo de 2001, en el momento de
la valoracin.
27
.FCFE2st..xls: Esta hoja de clculo permite a valorar una firma con un perodo
temporal de alto crecimiento en FCFE, seguido de un crecimiento estable.
El modelo
El modelo E calcula el valor actual de espera flujo de caja libre a la participacin
respecto a las tres etapas de crecimiento:
t n1 FCFE t FCFEP
t n2
n2
PAG0
t
t t n
mi, hg mi, t o
t (1 t (1 (1 )
mi, S tr
1 ) n1 1 ) t
k k k e
dnde,
P0 = Valor de las acciones de
hoy FCFEt = FCFE en el ao
t
EC = Costo de la equidad FCFEn2 1
r - gnorte
Pn2 = precio de terminales al final del perodo de
inicial
n2 = Fin del periodo de transicin
El alto crecimiento
Transicin
Crecimiento estable
Cap Ex
2. Riesgo
Como las caractersticas de crecimiento de un cambio firme, tambin lo hacen sus
caractersticas de riesgo. En el
contexto del CAPM, a medida que disminuye la tasa de crecimiento, la beta de la empresa
se puede esperar que cambie. La tendencia de las betas de converger hacia una en el largo
plazo ha sido confirmado por la observacin emprica de las carteras de las empresas con
altos betas. Con el tiempo, como se
31
Los cambios de capital de trabajo en los ltimos 4 aos han sido voltiles y normalizar el
cambio utilizando no en efectivo de capital de trabajo como porcentaje de los ingresos en
1999.
normalizado cambio innon-cashworking
No - capital de trabajo efectivo1999 - Los ingresos
Revenuess
1999 1998
capital
Los ingresos1999
180 2253 -1598
2253
La reinversin normalizado en 1999 y luego se puede estimar.
Reinversin normalizado
= Gastos de capital - Depreciacin + Cambio en Normalizado de trabajo no monetario de
capital
= 335 - 204 + 52,3 = 183,3 millones CY
Al igual que con el capital de trabajo, las emisiones de deuda han sido voltiles.
Calculamos la deuda libro de la firma a la proporcin de capital de 40,94% a finales de
1999 y la utilizamos para estimar la reinversin de capital normalizado en 1999.
Reinversin la equidad en el ao 2000 = Reinversin (1- Ratio de endeudamiento)
= 183,3 (1 a 0,4094) = 108.27million CY
Como un porcentaje de los ingresos netos,
732.50
0.1396
0.10
Para estimar el valor de la equidad de hoy, sumamos el valor actual de la FCFE durante el
perodo de alto crecimiento y perodo de transicin y aadimos a ello el valor actual del
valor terminal de la equidad.
18497
Valor de las acciones 186.65
1.1471 5 1.14561.14411.14261.14111.1396
38
Valor de las
acciones Nmero
Valor de las acciones por de acciones
accin
La accin se negociaba a 10.10 yuanes por accin, lo que hara sobrevaluado, con base en
esta valoracin.
.FCFE3st..xls: Esta hoja de clculo permite a valorar una firma con un perodo
temporal de alto crecimiento en FCFE, seguido de un perodo de transicin, seguido de
un crecimiento estable.
El modelo de flujo de caja descontado que utiliza FCFE puede ser visto como una
alternativa al modelo de descuento de dividendos. Puesto que los dos enfoques diferentes
a veces proporcionan estimaciones de valor, vale la pena examinar cuando proporcionan
estimaciones similares de valor, cuando proporcionan diferentes estimaciones de valor y
lo que la diferencia nos dice acerca de la empresa.
En general, cuando las empresas pagan mucho menos en dividendos de lo que tienen
disponible en FCFE, la tasa de crecimiento esperado y el valor terminal ser mayor en el
modelo de descuento de dividendos, pero los flujos de efectivo del ao a ao sern
mayores en el modelo FCFE . El efecto neto sobre el valor puede variar de empresa a
empresa.
3Al igual que en el modelo de descuento de dividendos, se utiliz un ingreso neto normalizado ($ 2177
millones) slo para este clculo. El resto de la valoracin se basa en el ingreso neto real antes de partidas
extraordinarias.
48
Para valorar la Coca Cola, vamos a empezar por la proyeccin de los flujos de
caja libre para el accionista durante las fases altas de crecimiento y de transicin,
utilizando una tasa de crecimiento esperada de 10,94% de los ingresos netos no son en
efectivo y una tasa de reinversin de capital de 39,3% durante los primeros 5 aos.
Los ingresos por intereses despus de impuestos de efectivo y valores negociables = $
3,878 millones - - no en efectivo Utilidad Neta = ingresos netos de 89 millones = $ 3,789
millones
Los prximos 5 aos representan un perodo de transicin, en donde cae el crecimiento en
incrementos lineales a partir de 10,94% a 5,5% y la tasa de reinversin equidad cae desde
39,3% a 27,5%. Los flujos de caja libres resultantes a la equidad se muestran en la Tabla
14.8.
Tabla 14.8: FCFE estimado para la Coca-Cola
Reinversin
El Lngr equidad Costo
Ao crecimie esos Tarif FCFE de Valor
a presente
nto netos Capita
esperado l
Etapa de alto crecimiento
1 10,94% $ 39.32% $ 9.99% $ 2,318.73
4,203.28 2,550.42
2 10,94% $ 39.32% $ 9.99% $ 2,338.80
4,663.28 2,829.53
3 10,94% $ 39.32% $ 9.99% $ 2,359.03
5,173.61 3,139.18
4 10,94% $ 39.32% $ 9.99% $ 2,379.44
5,739.79 3,482.72
5 10,94% $ 39.32% $ 9.99% $ 2,400.03
6,367.93 3,863.86
Etapa de crecimiento constante
6 9,85% $ 36.96% $ 9,87% $ 2,493.13
6,995.48 4,410.06
7 8,77% $ 34.59% $ 9,76% $ 2,563.34
7,608.71 4,976.57
8 7,68% $ 32,23% $ 9,64% $ 2,608.54
8,192.87 5,552.37
9 6,59% $ 29.86% $ 9,52% $ 2,627.34
8,732.68 6,124.69
10 5,50% $ 27.50% $ 9,40% $ 2,619.11
9,212.97 6,679.40
Suma de los valores actuales de FCFE durante alto crecimiento = $
24,707.49
51
FCFE11
costo del perodo estable de tasa de crecimiento estable
Valor de las acciones de
Coca Cola la equidad
7047
0,094 0,055
Para estimar el valor de la equidad de hoy, sumamos el valor actual de la FCFE durante el
perodo de crecimiento alto y aadimos a ello el valor actual del valor terminal de la
equidad.
Valor de las acciones 5 180686
1.09881.09871.09761.09641.09521.0940
Aadiendo en el valor de la caja y valores que Coca Cola tena a mano a finales de 2001,
se obtiene el valor total de la equidad:
Valor de las acciones incluyendo dinero en efectivo = $ 95.558 + $ 1.892 = $ 97.447
millones
Valor de las acciones
Valor de las acciones por Nmero de acciones
accin
97447
2,487.03
El modelo FCFE da un valor inferior al valor modelo de descuento de dividendos de $
42.72 por accin. Esto puede parecer sorprendente, ya que la FCFE cada ao durante el
perodo de crecimiento alta son mayores que los dividendos, pero este efecto es ms que
compensado por la disminucin de la tasa de crecimiento esperada que se genera por la
tasa de reinversin de capital es inferior a la relacin de retencin. Podramos argumentar
que esta valoracin es probablemente ms realista que el modelo de descuento de
dividendos, ya que mantiene las inversiones en efectivo y valores negociables separado
de las inversiones en activos operativos. El modelo de descuento de dividendos exagera la
tasa de crecimiento esperada, ya que no tiene en cuenta el hecho de que el bajo
53
rendimiento obtenido por las inversiones en efectivo traer el retorno sobre el capital con
el tiempo (y la tasa de crecimiento hacia abajo con ella).
54
Conclusin
La principal diferencia entre los modelos de descuento de dividendos descritos en
el captulo anterior y el flujo de caja libre para los modelos de capital descrito en sta
radica en la definicin de flujos de efectivo - el modelo de descuento de dividendos utiliza
una definicin estricta de flujo de caja a la equidad, es decir, el dividendo esperado sobre
la accin, mientras que el modelo FCFE utiliza una definicin amplia del flujo de caja a la
equidad como el flujo de caja residual despus de conocer todas las obligaciones
financieras y las necesidades de inversin. Cuando las empresas tienen dividendos que
son diferentes de la FCFE, los valores de los dos modelos sern diferentes. En la
valoracin de las empresas para la adquisicin o en la valoracin de empresas donde
existe una probabilidad razonable de cambio de control corporativo, el valor de la FCFE
proporciona la mejor estimacin del valor.
55
Problemas
2. Kimberly Clark, un fabricante de productos para el hogar, report ganancias por accin
de
$ De 3.20 en 1993 y los dividendos por accin de $ 1.70 pagado en ese ao. La firma
inform depreciacin de $ 315 millones en 1993 y los gastos de capital por US $ 475
millones. (Haba 160 millones de acciones en circulacin, cotizando a $ 51 por accin.)
Se espera que esta proporcin de gastos de capital a la depreciacin que se mantenga en el
largo plazo. Las necesidades de capital de trabajo son insignificantes. Kimberly-Clark
tena la deuda pendiente de US $ 1,6 mil millones y tiene la intencin de mantener su mix
de financiacin actual (de deuda y capital) para financiar futuras necesidades de
inversin. La firma se encuentra en estado estable y se espera que los beneficios crezcan
un 7% anual. La accin tuvo una beta de 1,05. (La tasa de bono del tesoro es 6,25%.)
a. Estimar el valor por accin, mediante el descuento modelo de dividendos.
b. Estimar el valor por accin, utilizando el Modelo de FCFE.
c. Cmo se explica la diferencia entre los dos modelos y que se le utiliza como su
punto de referencia para la comparacin con el precio de mercado?
c. Cul sera el valor por accin han sido, si la empresa hubiera continuado para
financiar nuevas inversiones con su vieja mezcla de financiacin (5%)? Es justo usar la
misma beta para este anlisis?
6. Cul de las siguientes firmas es probable que tenga un valor mayor en el modelo de
descuento de dividendos, un valor ms alto a partir del modelo FCFE o el mismo valor de
ambos modelos?
(a) Una empresa que paga menos en dividendos de lo que tiene disponible en FCFE,
pero que invierte el saldo en bonos del tesoro.
(b) Una empresa que paga ms en dividendos de lo que tiene disponible en FCFE, y
luego la emisin de acciones para cubrir la diferencia.
(c) Una empresa que paga, en promedio, su FCFE como dividendos.
(d) Una empresa que paga menos en concepto de dividendos de las que dispone en
FCFE, pero que utiliza el dinero a intervalos regulares para adquirir otras empresas, con
la intencin de diversificar.
(e) Una empresa que paga ms en dividendos de lo que tiene disponible en FCFE, pero
pide prestado dinero para cubrir la diferencia. (La firma es-apalancado a empezar.)