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Rapport sur :

Le rôle des sukuks dans la


finance islamique

Elaboré par : Encadré par :

Mrigua Salem MR ELMEZIANE ABEDERRAZZAK


Sommaire
INTRODUCTION
Première partie : Présentations des Sukuks

1. Définition des Sukuks


2. Historique de la Sukuk
3. Structuration générale des Sukuks
4. Emissions globales des Sukuks
5. Exigences fondamentales de la charia

Deuxième Partie : Le développement des Sukuks au finance islamique

1. Sukuks et droit de propriete

2. Différents acteurs que l’on peut trouver lors d’une émission des sukuks
3.Le fonctionnement des sukuks dans la finance islamique
4 . Risques liés aux Sukuk
5.Application

Conclusion
INTRODUCTION

Sukuk est le pluriel de Sak, ce mot a des origines qui remonte au premier
siècle de l’hégire durant le règne du calife Omar Ibn Khattab des formes
précoces de sukuk ont été attribué au porteur (un soldat) pour prendre une
quantité déterminée de nourriture d’un centre de distribution; ces certificats
étaient commercialisables et échangeables directement contre un actif spécifique
d’une valeur intrinsèque déterminée. D’autres historiens ont identifiés des liens
entre les mots Sak et le chèque.
De nos jours, les sukuks sont vulgarisés par des obligations islamiques, un
terme qui ne fait pas l’unanimité parmi les experts du domaine; car il existe sur
le marché financier malaisien des obligations islamiques qui ont des
caractéristiques plus proches des obligations conventionnelles avec comme
différence l’existence d’un contrat Inah ou Bay’ Bithaman Ajil deux contrats
dont la validité est rejetée en dehors de la Malaisie. Quant à l’administration
fiscale française, elle définit les Sukuk d’investissement comme des titres
hybrides négociables dont la rémunération, et le cas échéant le principal sont
indexés sur la performance d’un ou plusieurs actifs sous-jacents détenus
directement ou indirectement par l’émetteur.
Première partie : Présentations des Sukuks

1.Définition des Sukuks :

 Sukuk est un produit financier adossé à un actif tangible et à échéance fixe qui
confère un droit de créance à son propriétaire. Celui-ci reçoit une part du profit
attachée au rendement de l’actif sous jacent.
 Pas de taux d'intérêt pour ce qui est des Sukûk.
 L'actif tangible (le sous jacent ) doit être obligatoirement licite.
 Selon l’AAOIFI, au moins 14 modalités de structuration des sukuks sont
possibles. Dans la pratique, les plus usitées sont:
1. Sukuk al ijara
2. Sukuk al wakala/mudaraba
3. Sukuk al musharaka
4. Sukuk al istisna
 On distingue 2 types d’émission de sukuks :
*Souverain : Emis par un Etat.
*Corporate : Emis par une société, banque.
 Les sukuks s’apparentent à ce que nous appelons aujourd’hui les obligations (titre de
créance délivrant une rémunération fixe ex = OAT, Obligations).

Les Sukuk étant par nature adossés à des actifs sont en mesure de financer le
développement des infrastructures, et de nombreux pays émergents envisagent de financer
leurs projets par l’émission des Sukuk…

2. Historique de la Sukuk :

L'utilisation du sukuk remonte au 1er siècle de l'ère chrétienne pendant le califat omeyyade,
sous le règne de Khalifah al-Marwan ibn al-Hakam, tel qu'il a été enregistré par Imam Malik
dans Al-Muwatta', livre 31, numéro 31.19.44.
َ‫ فتبايعَ النَّاسَ تِ ْلك‬، ‫ار‬ َِ ‫ن طع ِامَ ا ْلج‬ َْ ‫ان بْن ا ْلحك َِم ِم‬
َ ‫ان م ْرو‬
َِ ‫اس فِي زم‬ َ ِ َّ‫ أنََّ صكوكًا خرجتَْ لن‬، َ‫ما ِلك أنَّهَ بلغه‬، ‫ن‬َْ ‫ع‬
‫علَى‬
َ ‫س َّل ََم‬
َ ‫ع َليْهَ َو‬ ََّ ‫ص َّلى‬
َ ‫َللا‬ َ ‫َللا‬
ََّ َ‫سول‬ ُ ‫صحَابَ َر‬ ْ َ‫ن أ‬َْ ‫ثا ِبتَ ورجلَ م‬، َ‫ فدخلَ زي َْد بْن‬، ‫ست ْوفوها‬ْ ‫ن ي‬ َْ ‫الصُّكوك بيْنه َْم قبْلَ أ‬
ََّ ‫ أَعُوذ ب‬: َ‫الربَا يَا ؟ َم ْر َوانَُ " فقال‬
‫ َو َما ذَاكََ ؟‬، ‫اَلل‬ ِّ َ‫ " أَت ُحلَ بَ ْي َع‬:َ‫ال‬
َ َ‫ فَق‬، َ‫َم ْر َوانََ بْنَ ا ْل َحكَم‬

3. Structuration générale des Sukuks :


Les Sukuks sont généralement structurés de la manière suivante :

Figure : Schéma de structuration des sukuk

4. Emissions globales des Sukuks :


 Les taux de croissances records enregistrés par le marché des Sukuks durant les
années précédant la crise financière globale de 2008, ont été uniques. Le marché a
atteint son pic en 2007 avec une taille globale des émissions avoisinant 49 milliards
de dollars.

 Le marché des Sukuks n’a pas été épargné des conséquences de la crise citée. En effet
la tendance de croissance a été renversée provoquant la déclinaison des émissions de
Sukuks durant les années 2008 et 2009, qui ont enregistré 18.8 milliards et 25.6
milliards de dollars respectivement. Le graphique ci-dessous trace la valeur totale des
émissions de Sukuks durant la période 2001-2012.
Figure 2.Emission globale des Sukuks
Comme le montre le graphique ci-dessus, L’émission des Sukuks en 2010 est revenue
quasiment à son niveau d’avant la crise, avec un montant global des émissions de 46.3
milliards de dollars, dû essentiellement aux émissions de Sukuks domestiques en Malaisie.

5.Exigences fondamentales de la charia :


Sukuk doit se conformer aux principes sous-jacents de la charia :
 Les fonds collectés doivent être utilisés pour des activités (halales) conformes à la
charia.
 Les fonds levés peuvent être utilisés pour financer les immobilisations corporelles
nécessaires. La spécificité des actifs est importante, puisque Sukuk, contrairement
aux obligations conventionnelles, ne peut être utilisée pour les besoins financiers
généraux de l'émetteur.
 Les revenus perçus par les sukukholders (investisseurs) doivent provenir des flux
de trésorerie générés par le sous-jacent.
 Les Sukukholders ont un droit de propriété sur l'actif sous-jacent et ses flux de
trésorerie.
 Spécification claire et transparente des droits et obligations de toutes les parties à
l'opération, en particulier le donneur d'ordre (client) et les porteurs de titres.
Deuxième Partie : Le développement des Sukuks au finance islamique

1.Sukuks et droit de propriete


Pendant la crise financière de 2008, un des premiers défauts des Sukuks vit le jour : la
notion de propriété des actifs sous-jacents était confuse. Certains investisseurs pensaient avoir
un titre de propriété sur les actifs sous-jacents, alors que d’autres pensaient à tort, être des
créditeurs avec un droit préférentiel par rapport aux autres créanciers. D’autres encore
pensaient que la propriété des actifs rendait leurs titres plus sécurisés que les obligations
conventionnelles.

Un des problèmes majeurs des Sukuks, est que les lois locales des pays émetteurs ne sont
pas toujours en adéquation avec la Shari’ah, ce qui requiert un aménagement réglementaire et
fiscal afin d’assurer la bonne application des concepts de la finance islamique. Rappelons que
selon l’AAOIFI, les Sukuks sont des titres de valeurs identiques qui représentent des parts
indivisées de propriété de biens, d’usufruit ou de services, mais aussi des parts d’actifs
tangibles d’un projet bien déterminé ou d’une activité d’investissement privé. En 2009,
l’IFSB (Islamic Financial Services Board) a distingué deux grandes catégories de Sukuks :
Asset-Based et Asset-Backed.

Les Sukuks Asset-Based se rapprochent des obligations conventionnelles, qui sont des
titres de créances n’offrant aucun droit de propriété explicite sur les actifs. Par contre, les
Sukuks Asset-Backed, sur les marchés offrent un recours explicite de propriété sur les actifs.

Données chiffrées de Sukuk


Les actifs de la finance islamique ont franchi fin 2014 la barre de 2 milliard de $, et en termes
de croissance le graphe ci-dessous montre que les actifs et les marchés financiers islamiques
ont augmenté en moyenne de 17,5% sur la période (2009-2013)
En ce qui concerne les Sukuk, les émissions ont connu une croissance soutenue ses dernières
années avec une stagnation durant la période (2007-2009) ; pour se rapprocher de 300 milliard
de $ en émission en 2014
Graphe: montant des Sukuk en émission dans le monde en milliard de $

2. Les différents acteurs que L’on peut trouver Lors d’une


émission de sukuk
D’une juridiction à une autre, d’un contexte à un autre, les acteurs peuvent être
différents mais en règle générale on trouve au moins :
- L’ « arrangeur » : Celui à qui on confie le mandat de vente de sukuk, rôle de conseil et
de placement ;
- Le « bookrunner » : C’est le chef de file chargé d’organiser l’opération ;
- Le « dealer » : les banques qui commercialisent les sukuk ;
- L’ « issuer » : Emetteur d’un appel d’offre auprès de la communauté bancaire et de la
place financière. Ce rôle est souvent assuré par un SPV (Special Purpose Vehicule) ;
- Cabinets d’avocats : ils rédigent l’ensemble des documents et contrats relatifs à l’émission ;

Le Sharia Advisor : société de conseil en finance islamique qui accompagne l’émetteur et fait
le lien avec le Sharia Board qui valide et certifie l’opération d’un point de vue de conformité à
la sharia ;
- Le Sharia-Board : comité qui certifie que le projet d’émission et que le titre sont conformes à
la sharia.
3.Le fonctionnement des sukuks dans la finance islamique

L’apparition des Sukuk a été l’un des développements les plus importants sur les marchés
islamiques de capitaux au cours des dernières années. Plus simplement, les instruments Sukuk
agissent comme un pont. Ils relient leurs émetteurs, principalement les fonds souverains et les
grandes sociétés au Moyen-Orient et dans le Sud-Est asiatique, avec un grand nombre
d’investisseurs, dont beaucoup cherchent à diversifier leurs avoirs au-delà des classes
traditionnelles d’actifs. De cette façon, les fonds levés par le biais des Sukuk peuvent être
attribués d’une manière efficace et transparente aux initiatives concernant des infrastructures
et d’autres projets méritoires dans les 56 pays membres de la BID, ainsi que dans des
communautés de plus de 100 pays non membres.

Les investisseurs locaux et étrangers achètent des Sukuk ayant des structures variées
approuvées par les conseils d’administration des spécialistes de la jurisprudence musulmane
de la Charia.

L’émission de Sukuk a prouvé sa capacité de résistance durant les périodes récentes de


turbulence sur les marchés mondiaux de capitaux. L’émission de Sukuk a augmenté de 14,9
milliards à 23,3 milliards de US$ en 2009, avec l’Asie qui a montré une puissance
particulière. Malgré tout, le marché des Sukuk est encore une niche, avec un énorme potentiel
de croissance. Le taux de croissance des Sukuk est actuellement de 10 à 15% sur les marchés
financiers mondiaux

Les porteurs de sukuk ne prêtent pas d'argent à l'emprunteur mais financent une entreprise.
Les structures des sukuk reposent sur des pools d'actifs. Les porteurs de sukuk ont un droit de
jouissance (beneficial interests) sur les actifs de référence et reçoivent donc une rémunération
sous forme de flux de bénéfices /de paiements réguliers qui seront générés par les actifs .
Il n'existe donc pas à véritablement parler de prêt et de remboursement du principal, mais ces
deux composantes sont remplacées par :
 la cession d'actifs aux porteurs de sukuk à l'émission (les porteurs de sukuk
versent aux emprunteurs le montant nominal du sukuk) ;
 le rachat de l'actif par l'emprunteur aux porteurs de sukuk à l'échéance
(l'emprunteur effectue un versement en faveur des porteurs de sukuk)
L'obligation de rachat est créée par un acte d'Engagement d'achat et le prix
de rachat est fixé pour correspondre au montant nominal du sukuk à
l'émission.
Les Sukuks ont été mis sous les projecteurs à la suite de défauts très médiatisés qui ont
incité l’industrie à se poser de nouvelles questions sur la structuration de ce type
d’instruments financiers. Depuis fin 2007, le marché des Sukuks a été affecté par deux
événements majeurs qui ont accru le nombre de défauts : d'abord, la fatwa de l’AAOIFI
concernant les nouvelles conditions de validation des Sukuks. Ensuite l'impact de la crise
financière de 2008 qui s’est manifesté par la chute des volumes d’émissions des Sukuks
souverains. Jusqu’à fin avril 2010, on ne dénombre pas moins de trente défauts de Sukuks au
niveau mondial. 24 de ces défauts ont été enregistrés en Malaisie sur la période 1997-2009
selon la Rating Agency Malaysia.

4. Les risques liés aux Sukuks


 Le risque de marché : Ce risque pourrait être considéré comme étant un risque de
taux de rendement. Les sukuk qui rémunèrent selon une base fixe (ijara, istitna’a ou
salam) sont tous exposés à ce type de risque en cas de changement des taux de marché.
Il est important de noter que les sukuk qui ont comme benchmark le Libor sont
également exposés (indirectement) aux fluctuations des taux de marché. De plus, les
sukuk dont la maturité est plus longue sont exposés à un risque de marché
naturellement plus élevé ce qui entraine un risque de crédit.

 Le risque de crédit : Il existe des risques de crédit qui sont propres aux produits
financiers islamiques en particulier les sukuk. A titre d’exemple, les émissions de
sukuk se réalisent le plus souvent dans des places financières émergentes où les méthodes de
gestion de risques ne sont pas assez sophistiquées. De plus vu la prohibition de l’intérêt, le
rééchelonnement de la dette à des taux plus importants n’est pas possible. Ceci implique un
risque de défaut plus important que dans les produits de financements conventionnels. De
plus, il existe des risques particuliers associés à certains sukuk. Par exemple, le sukuk Salam
est exposé au risque que les matières premières ne soient pas livrées à terme. Les sukuk
Istitna’a impliquent un risque de performance du côté du vendeur (l’émetteur). En général, les
sukuk sont exposés au risque de chute de la valeur de marché de l’actif sous-jacent ce qui
risque de réduire le montant du remboursement à échéance.
 Le risque de liquidité : lorsqu’il n’y a pas d'acheteur sur le marché secondaire pour
les sukuk, ils se vendront avec une prime d’illiquidité qui compensera le fait que les
détenteurs de Sukuk soient obligés de les détenir jusqu’à la maturité.

 Le risque Sharia : on parle de risque Sharia lorsque l’émetteur ne tient pas ses
engagements contractuels, et rend ainsi le contrat nul aux yeux de la Sharia. On
retrouve dans le contrat de sukuk les événements qui annulent ce contrat. Il ne faut pas
tomber dans l’excès d’innovation qui pourrait conduire à de nouvelles fatwas sur les
Sukuk non conformes à la Sharia ce qui pourrait nuire à la réputation de l'arrangeur /
émetteur.

5.Application

Les Sukuk Salam peuvent être utilisés pour le financement de la production du cacao dans
un pays producteur du cacao, Figure :schéma de Salam et Salam parallèle

Ce montage comporte :

Un contrat Salam : entre une société de promotion de cacao en tant qu’acheteur de récolte du
cacao qui va payer le prix entier au moment de la conclusion du contrat et une coopérative de
petits producteurs de cacao qui va s’engager à livrer à un lieu et à une date fixée une récolte
ayant des caractéristiques détaillées dans un cahier de charge : la quantité, la qualité, le genre.
Un contrat de Salam parallèle : entre une société de promotion de cacao, dans ce deuxième
contrat, en tant que vendeur et une entreprise mondiale de fabrication du chocolat qui va être
l’acheteur final de récolte de cacao.

Avantage du montage : Les petits agriculteurs pourront financer la campagne d'implantation


sans s’engager dans des crédits, aussi l’introduction d’une société entre les petits producteurs
et les grandes entreprises de production du chocolat protège les premiers d’entrer dans des
négociations non équilibrées, de cette façon, la société nationale pourra obtenir des prix plus
équitable. De leur côté, les entreprises fabricants de chocolat, assurent de la matière première
en quantité et qualité désirée pour leur production.

Faiblesse du montage : Les deux contrats doivent être séparés pour éviter de tomber dans le
cas illicite de deux ventes dans une seule, par conséquence, si la récolte du premier contrat
Salam est non conforme au cahier de charge ou la récolte insuffisante, la société de promotion
de cacao devra honorer son engagement dans le cadre du contrat Salam parallèle ; il s’agit
d’un contrat de gré à gré qui inclut un risque de contrepartie.

Conclusion

Les Sukuk sont des certificats d’investissement propre au marché financier islamique, les
structureurs des Sukuk se trouvent devant un dilemme puisqu’ils devront choisir entre des Asset-
based Sukuk, les plus dominant sur le marché des Sukuk, , il s’agit du modèle désiré à la fois par les
émetteurs du Sukuk qui veulent lever des fonds sans se priver de leur propriété de l’actif sous-jacent
et les investisseurs qui eux désirent des profits garantis non pas par l’actif sous-jacent mais plutôt par
la qualité d’émetteur des Sukuk. un investisseur « traditionnel » doit-il investir dans un sukuk ?
Investir dans un sukuk n'est pas aussi dangereux qu'on le pense ; il faut les considérer comme de «
simples » obligations islamiques. La rémunération et les caractéristiques juridiques d'un sukuk sont
similaires à celles d'une obligation traditionnelle. Puisqu'il s'agit de titres non garantis, l'aspect le plus
important est la qualité de crédit de l'émetteur et leur niveau de valorisation par rapport à leurs
homologues islamiques/ classiques . Le fait de bien comprendre les structures traditionnelles des
sukuk et les contrats afférents peut, dans une certaine mesure, rassurer l'investisseur. La croissance
du marché des sukuk globaux, très soutenue ces deux dernières années, s'est accompagnée d'une
évolution marquée des clauses et des conditions des contrats visant à supprimer certains obstacles
et à lever les doutes existants à l'égard des sukuk afin de séduire davantage d'investisseurs et
d'émetteurs. Les efforts conjugués des originateurs et des investisseurs devraient entraîner une
internationalisation accrue du marché des sukuk, qui pourrait exister parallèlement au marché
obligataire mondial.

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