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PRÓLOGO

“Prometo utilizar mis facultades críticas.


Prometo desarrollar mi independencia de pensamiento.
Prometo educarme para hacer mi propia valoración”.
Thomas Jefferson1

El profesor Juan Esteban Puga Vial nos entrega una magnífica obra que
contiene importantes datos históricos en el ámbito de las sociedades por
acciones y que nos brinda muchas ideas originales e independientes.
No se contenta el autor con sistematizar, con acierto, el abundante
conocimiento preexistente en esta materia, sino que también entrega,
con sólidos fundamentos, provocadoras ideas que aunque eventual-
mente puedan ser objeto de controversia, abrirán y elevarán un debate
intelectual indispensable para la búsqueda de la verdad. Así, el autor
carga con conocimientos las armas de los estudiosos del Derecho para
enfrentar este mundo globalizado en el cual el Derecho en general y
el Derecho de sociedades en particular tienden a uniformarse.
Una de esas provocadoras ideas del profesor Puga que él señala
como la tesis central de su libro “es que las sociedades anónimas
tienen poco de sociedades y mucho de anónimas”. Esta tesis, si bien
sostenida antes en nuestra comunidad jurídica, se expone en el
libro con vehemencia y serios fundamentos y quedará entregada al
debate de la doctrina nacional que parece, hasta ahora y en general,
favorecer la tesis contractual.
La globalización es un hecho, es una realidad con la que debe-
mos convivir y se funda en una economía liberal que descansa, en
mayor o menor medida, en el laisser faire económico preconizado
por Adam Smith. Y cabe recordar, a pesar de todas las caricaturas
que se han hecho y seguirán haciendo, que en la filosofía de Adam
Smith la libertad tiene necesidad de reglas y que el concepto de
la mano invisible presupone la existencia de toda una estructura
normativa e institucional.

1
Citado por Carl Sagan en su obra El Mundo y sus Demonios.

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

La actual mayor rigidez de las reglas que existen en nuestro


país en la sociedad anónima que cotiza en bolsa, de la que nos da
cuenta este trabajo, no es por tanto necesariamente contraria a
la economía liberal, pero debe estar en constante observación y
análisis porque la historia nos demuestra que, no pocas veces, los
males que achacamos a la libertad son en realidad consecuencia de
regulaciones perversas.
La sociedad por acciones ha sido calificada por Georges Ripert
como el maravilloso instrumento jurídico sin el cual el capitalismo
moderno no habría podido ser desarrollado.
El profesor Juan Esteban Puga Vial nos lleva, en este libro, con
su habitual propiedad, profundidad e inteligencia a conocer todas
las sociedades por acciones en el Derecho chileno, con oportunas
referencias al Derecho comparado, absolutamente necesarias en la
aldea global en que vivimos.
Sin duda que este libro es el más completo sobre las sociedades
por acciones que hasta ahora se ha escrito en nuestra comunidad
jurídica y si esa fuera su única virtud, que absolutamente no la es,
con ella bastaría para su atenta lectura.
He leído con detención el texto que prologo y habría podido
referirme a cada una de sus partes, pero he creído pertinente sólo
decir algunas palabras en relación con lo que yo he percibido como
las características principales de esta gran obra. La aventura de la
lectura de la misma queda entregada, entonces, al lector que tiene
en estos momentos en sus manos estas reflexiones.
Con esta obra el profesor Puga Vial no sólo será de consulta
obligada en el campo del Derecho Concursal y en el de los Actos de
Comercio, sino también en el del Derecho Societario.
Termino agradeciendo el honor que el profesor Puga Vial me
ha regalado al invitarme a prologar su destacado trabajo, invitación
que creo no tiene otro fundamento que el del afecto que nace de
la hermandad de quienes tienen un mismo interés intelectual y
académico, aunque no siempre compartan los mismos puntos de
vistas sobre las mismas materias.

LUIS EUGENIO UBILLA GRANDI


Profesor de Derecho Comercial
Universidad Católica de la Santísima Concepción
Miembro del Instituto de la Empresa
de la Academia Nacional de Derecho
y Ciencias Sociales de Córdoba

10
INTRODUCCIÓN

Me ha inspirado escribir este texto la contemplación de lo extraor-


dinario que es el instituto de la sociedad anónima como resorte
por un lado del progreso económico y por otro como instrumento
de la sociedad civil capaz de competir con el omnímodo poder del
Estado en la realización de grandes empresas e industrias. Desde el
nacimiento de las primeras sociedades anónimas a fines del siglo XVI
y especialmente principios del siglo XVII, la riqueza privada se ha
multiplicado innumerables veces, expansión a la que este instituto
ha contribuido poderosamente y si bien sus aspectos jurídicos no
son el único factor en dicho exitoso desempeño, no cabe duda de
que tienen que ver con él.
Como somos herederos del Code de 1807 hemos perpetuado un
error conceptual introducido en ese ordenamiento: el visualizar la
sociedad anónima como una sociedad. Antes del Code de Conmmerce
napoleónico, la expresión sociedad anónima (société anonyme) se
aplicaba en el Derecho francés a lo que nosotros conocemos como
contrato de asociación o cuentas en participación.1 A la sociedad
anónima actual no se la tenía como una sociedad, lo que explica que
en la Ordenanza General de Comercio de 1673 no se la considerara
ni como una sociedad ni como asunto propio de ese ordenamiento
mercantil, porque las sociedades anónimas tenían entonces y tie-
nen hoy una naturaleza muy distinta a las sociedades propiamente
dichas.
La tesis central de este texto es que las sociedades anónimas
tienen poco de sociedades y mucho de anónimas. Dicho sin am-

1
Ver DANIEL JOUSSE, Nouveau Commentaire sur les Ordonannces de Mois d’Août
1669 & Mars 1673, París, 1761.

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

bages, la verdad es que la sociedad anónima no es una sociedad.


No existe un contrato de sociedad anónima, como tampoco un
contrato entre accionistas. Los vínculos contractuales no son de
los accionistas entre sí sino de estos precisamente con la sociedad
anónima. Solá de Cañizares en un lenguaje imposible más elocuente
nos decía que “la realidad de nuestros tiempos nos muestra que en
la gran sociedad anónima quienes suscriben en un banco acciones
o las compran por intermedio del agente o corredor de bolsa, no
conocen siquiera a los otros suscriptores y con frecuencia ignoran
el género de empresa de la entidad emisora. Decir que estas perso-
nas otorgan entre ellas un contrato, parece una broma. Decir que
los accionistas son socios pensando en el contrato de sociedad, es
otra inexactitud”.2
La sociedad anónima es un instituto en sí mismo que, como ve-
remos, ha compartido algunos de sus elementos con las sociedades
propiamente tales al extremo que hoy creemos inherente a ellas lo que
de verdad es inherente a la sociedad anónima. Esos dos elementos,
a saber, la personalidad jurídica y la limitación de responsabilidad,
nos parecen hoy connaturales al concepto de sociedad, cuando de
verdad ellos son inherentes a la sociedad anónima.
Las comendas medievales y las societá o compagnias de la Baja Edad
Media y del mal llamado Renacimiento no gozaban de personalidad
jurídica. De hecho hasta hoy en el Derecho alemán e italiano las
sociedades colectivas no tienen personalidad jurídica. El beneficio
de la personalidad jurídica nace en el Derecho romano tardío para
instituciones sin fines del lucro y luego se extiende a las corporaciones
eclesiásticas en la época de la revolución papal, pero se aplica por
primera vez a emprendimientos colectivos con fines de lucro a las
sociedades anónimas que surgen bajo el nombre de compañías para
la explotación de las Indias orientales y occidentales. Sólo a partir
del siglo XIX se extiende el beneficio de la personalidad jurídica a
algunas sociedades propiamente tales.3

2
FELIPE SOLÁ DE CAÑIZARES, Tratado de las Sociedades por Acciones en el Derecho
Comparado, pp. 22-23, citado por Sergio Suárez, en “Notas para una Historia de las
Sociedades”, Revista de Derecho de la Empresa Nº 10, pp. 21 y 22.
3
Esto explica que originalmente los primeros chartes of incorporation otorgados
por la corona británica las denominaban corporations –y de aquí las toma el Derecho
norteamericano–, expresión rescatable del Derecho canónico como equivalente a
persona jurídica en el sentido de corpus distinto de sus miembros. Sólo a partir de
1862 todas las sociedades anónimas se reúnen bajo la denominación de company.

12
INTRODUCCIÓN

Lo mismo ocurre con el resorte de la limitación de la responsa-


bilidad. Este también es un mecanismo introducido por la sociedad
anónima y luego extendido a las sociedades propiamente tales.4 En
efecto, las primeras instituciones colectivas en limitar la responsa-
bilidad de los miembros a sus aportes son las sociedades anónimas.
Se replicará que esa primogenitura puede reclamarla la sociedad en
comandita heredera de la comenda medieval. Pero bien miradas las
cosas, hay que recordar que las sociedades en comandita no gozan
de personalidad jurídica sino a partir de mediados del siglo XIX.
Como no gozaban de personalidad jurídica, el socio comanditario no
respondía de las deudas sociales ante terceros, precisamente porque
no había persona jurídica: su eximente de responsabilidad surge no
de la limitación de responsabilidad de los socios, sino del ámbito
de responsabilidad del socio comanditario cuya única obligación
era pagar su aporte, lo que lo colocaba en una posición idéntica al
partícipe de la asociación de cuentas en participación, con la única
diferencia de que el aporte del comanditario era en dominio (se
formaba una comunidad de bienes con el gestor) en tanto que el
del partícipe en la asociación en principio no lo es. De allí que la
responsabilidad del comanditario perdiera su limitación si se com-
portaba como socio, esto es, si toleraba el uso de su nombre en la
razón social o si se inmiscuía en la administración de la sociedad.
No es posible injertar la sociedad anónima en el árbol de las
sociedades propiamente tales. Toma vocablos y expresiones de es-
tas, pero su historia surge de fuente diversa no asociada al derecho
mercantil. No nace de la lex mercatoria de los comerciantes y tampo-
co es un desarrollo de la compagnia o la comenda. Es más, pese a las
protestas de algunos autores italianos invocando el Banco de San
Giorgio de Génova como la primera sociedad por acciones, la so-
ciedad anónima de verdad nace en Europa del Norte, en la Europa
protestante. Surge como un instituto creado por el soberano para
abordar grandes empresas. Es el soberano el que crea la persona e
invita a participar de ella a los inversionistas. Así, la sociedad anóni-

4
Este no es un asunto pacífico entre los historiadores. Para algunos si bien la
responsabilidad limitada de los accionistas es un progreso de este instituto, no era
así en un principio. Sólo a partir del Code en Francia y de principios del siglo XIX
en Gran Bretaña se les reconoce responsabilidad limitada a los accionistas. Para
otros, desde sus orígenes los inversionistas tenían su responsabilidad limitada al
valor de las acciones que suscribían. Ver FELIPE SOLÁ DE CAÑIZARES, Tratado de
Derecho Comercial Comparado, t. III, p. 318.

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

ma nace primero como instituto y como persona y luego surgen los


accionistas que suscriben y pagan su capital. La primeras sociedades
anónimas eran gobernadas por selectos accionistas, con exclusión
de los demás. Las juntas de accionistas de las primeras grandes com-
pañías prácticamente no operaban. Es a partir del siglo XIX que la
asamblea de accionistas toma su perfil moderno y determinante en
la organización y gestión societarias y no es casualidad que a partir
de esta misma centuria comienza a declinar la necesidad de un
acto soberano para constituir una de estas estructuras. Lo esencial
y primigenio de la sociedad anónima era ser una persona jurídica
con fines de lucro que invitaba al pública a sumarse en su empren-
dimiento para el logro de empresas significativas.
Aparte de lo dicho, que ya no es poco, otra gran diferencia entre
la sociedad anónima en su gestación histórica con las sociedades
propiamente tales, es que la sociedad anónima primero nace y des-
pués tiene accionistas y esto es concebible aún en Chile, cuando la
ley legitima constituir una sociedad anónima respecto de la que se
suscriba para su constitución una fracción ínfima e insignificante
del capital (v. gr., un 000,1% del capital) y que no se pague nada de
él. Es como si la sociedad existiera sin accionistas y, sin embargo, es
una persona jurídica íntegra. En cambio en las sociedades de per-
sonas los socios existen al nacer la sociedad y todo su capital queda
suscrito al mismo tiempo.
Esta fisonomía de la sociedad anónima explica otra caracterís-
tica que su propia filogénesis explica en orden al desarrollo que ha
tomado hoy. En efecto, la sociedad propiamente tal es de sus socios;
ellos la administran por sí o mandatarios y ellos pueden modificarla
y alterarla o disolverla. En la sociedad anónima no ocurre así. La
sociedad anónima se administra y altera por sí misma. No son los
accionistas los que modifican la sociedad: es un órgano de la sociedad
el que puede modificarla, a saber, la junta de accionistas en que son
las acciones y no los socios los que marcan su destino. La junta de
accionistas es un órgano de la sociedad anónima y, por lo tanto, re-
presenta su voluntad y no la de los accionistas. Lo mismo, la sociedad
anónima no es administrada por los socios, ni por los “directores”;
es administrada por un órgano de la misma sociedad: el directorio
que es “parte” de la sociedad y no una persona distinta a ella. Así,
la sociedad anónima es una estructura o, mejor, una organización
que se amolda a sí misma y que se administra a sí misma por medio
de su propia orgánica. Anticipamos que estas estructuras responden

14
INTRODUCCIÓN

a la filogénesis de la sociedad anónima, porque es una estructura


bastante difusa en sus orígenes, ordenada recientemente con las
regulaciones del siglo XIX. Es merced de las estructuras ordenadas
en los países de mayor progreso económico y mayor profundidad
de su mercado de capitales, esto es, Estados Unidos, Gran Bretaña
y Alemania, donde se configuró el régimen de la sociedad anónima
que hoy por hoy es prácticamente universal y que alcanza a nuestro
país con la Ley Nº 18.046 sobre Sociedades Anónimas y su ley her-
mana, la Ley Nº 18.045 sobre Mercado de Valores.
Las reflexiones anteriores echan por tierra todo esfuerzo por
comprender la sociedad anónima como una especie dentro del gé-
nero de las sociedades, pues claramente es algo distinto. Por lo visto,
no son las sociedades las que han evolucionado hacia la sociedad
anónima, sino que esta ha impulsado a las sociedades, prestándoles
muchos de sus mecanismos ignorados en ellas, como la personalidad
jurídica y la limitación de responsabilidad.
Es otro error común decir que las sociedades anónimas en con-
traste con las sociedades propiamente tales son intuito pecuniae y no
intuito personae. Es un error decir que son sociedades de capital en
contraste con las otras que son sociedades de personas, porque esas
analogías inducen al error de creer que los accionistas se miran entre
sí para adquirir o enajenar acciones, cuando lo único revelante es la
sociedad en sí y no la personalidad o importancia de los accionistas.
No existe una relación jurídica entre los accionistas y para que exista
debe haber un acuerdo parasocial o pacto de accionistas, donde no es
la sociedad el vínculo, sino precisamente este pacto deja en evidencia
por sí mismo la inexistencia de un vínculo entre los accionistas por
el solo hecho de participar de una misma sociedad anónima. Se po-
drá objetar que esto es efectivo en las sociedades anónimas abiertas,
pero no en las sociedades anónima cerradas. Nosotros postulamos a
que ambas son un mismo instituto, pero que se financian de forma
distinta y eso genera que la relación “humana”, extra-legal entre los
accionistas sea más estrecha, pero ello no les deroga su naturaleza
esencialmente institucional.
Paralelamente a este desarrollo de la sociedad anónima, se está
viviendo hace no mucho un movimiento liberalizador en la concep-
ción de las sociedades por acciones. En los Estados Unidos, a partir
de los años setenta se desarrollan en muchos estados miembros las
denominadas Limited Liability Companies (que no hay que confundir
con las Partnership ni con Limited Liability Partnership). En Francia,

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

con las Sociedades Anónimas Simplificadas (SAS) y en nuestro país


con las recién estrenadas Sociedades por Acciones (SpA), que son
sociedades de capital que se emplean como vehículos también para
grandes inversiones, pero ajenas a los sistemas de control y restriccio-
nes de sus primas las sociedades anónimas. Es posible que en pocos
años todas o casi todas las sociedades anónimas cerradas –privately
held corporations en Estados Unidos; private limited companies en Gran
Bretaña)– se arreglen a este sistema más flexible y desregulado como
instrumento para emprender negocios, especialmente negocios
nuevos con capital de riesgo (venture capital). Este es un mecanismo
que devuelve a los ciudadanos el poder de estructurar a la medida
sociedades por acciones, en especial para emprendimientos de
mediana o pequeña escala.
Estas organizaciones lucrativas –conocidas en los Estados Unidos
como business organisations en general y como corporations las socieda-
des anónimas propiamente tales– han resultado ser extraordinarios
instrumentos para crear riqueza y para emprender proyectos antes sólo
reservados al soberano o al Estado. Son hoy custodias de gran parte
de los activos mundiales y de los negocios e industrias de todo tipo,
sin los cuales la sociedad capitalista postmoderna sería impensable.
Este enorme poder que amasan ha sido más positivo que reprocha-
ble y ello justifica apoyarlas y promoverlas, pero siempre habrá que
estar atentos a que no desborden su cauce, a que no distraigan sus
fines y a que no cautiven mercados, fenómenos que serán siempre
una tentación propia de su enérgica estructura.
Contemplar estas organizaciones erguidas desde la inteligencia
humana; contrastarlas con la vida económica antes de su adveni-
miento y observar cómo parecen ya partes naturales de nuestra
existencia revelan toda su importancia. Pero su belleza reposa en su
artificialidad, a su concepción abstracta y al cómo esa abstracción,
esa idea, esa estructura gobierna hoy gran parte de la riqueza y del
emprendimiento mundial.
Termino con unas palabras sobre el porqué de la forma de este
texto. Desde luego, el texto enfoca el instituto de la sociedad anónima
con el enfoque desarrollado en esta introducción. Un segundo factor
es que se abre mucho al derecho comparado no por barroquismo,
sino porque ese derecho sirve para ilustrar nuestro ordenamiento
y porque estimo que en el mundo globalizado cada vez menos po-
demos limitarnos a un conocimiento del ordenamiento local si de
verdad queremos aportar valor en nuestro ejercicio. Por eso el texto

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

reúne mucho material para aportar más información para el lector.


Sabemos que esta obra tiene deficiencias; pero también sabemos que
no existe en nuestro medio una de su envergadura, no obstante la
importancia de este instituto. Si la respuesta del público a esta es
buena, será un estímulo para que otros escriban y para este autor
mejorar todavía este texto, tal vez, algo primitivo.

17
P R I M E R A PA R T E

HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

1. DESARROLLO HISTÓRICO DE LAS SOCIEDADES


POR ACCIONES

1.1. DESARROLLO DE LAS SOCIEDADES POR ACCIONES


EN EL DERECHO UNIVERSAL

La sociedad anónima tiene una historia relativamente reciente en


cuanto tal. El origen de las sociedades y de la noción de personali-
dad jurídica puede buscarse y encontrarse en el Derecho romano
tardío y en el Derecho canónico.1 La noción de compañía es de cuño
1
Berman nos dice que el Derecho romano tardío reconoció personalidad para
efectos dispersos (v. gr., para demandar y ser demandadas, para tener propiedad,
para ser beneficiario de herencias o legados, etc.), nunca se sistematizó la noción de
persona jurídica y menos se la aplicó a entidades privadas con fines de lucro; en su
“intensa hostilidad a las definiciones”, en el Derecho romano sólo se hizo mención
a que “lo que es de la corporación no es de los individuos” o “si algo es de propiedad
de la corporación no es propiedad de los individuos”. Pero a esta noción difusa de
corporación, corpus, universitas o collegium con que se designaba a estos entes, se le
injertaron elementos germánicos y cristianos que fueron moldeando la noción de
“persona” dotada de un corpus. Los germanos aportaron la noción privatística de la
genossenschaft (confraternidad), que reconocía personalidad a la “voluntaria unión
de los miembros para alcanzar un fin que se habían propuesto por sí mismos”. Pero,
anota Berman, “el cuerpo de derecho corporativo desarrollado en la Iglesia… difería
considerablemente del derecho de las corporaciones de los romanos… En primer
lugar, la Iglesia rechazó el concepto romano de que, aparte de las corporaciones
públicas…, sólo los collegia reconocidos como corporaciones por la autoridad im-
perial gozarían de los privilegios y las libertades de las corporaciones… Según el
Derecho canónico, cualquier grupo de personas que tuviese la estructura y el pro-
pósito requeridos, por ejemplo, una casa de caridad, o un hospital… constituía una
corporación, sin requerir permiso especial de una autoridad superior. En segundo
lugar, la Iglesia rechazó el concepto romano de que sólo una corporación pública

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LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

mercantilista del Bajo Medievo.2 Naturalmente, de esta tradición se


hace también tributaria la sociedad anónima, pero nosotros dejare-
mos a un lado ese antecedente para abocarnos sólo al nacimiento
y desarrollo de la sociedad anónima como tal. En efecto, como
señala Sergio Suárez, “las companies nacieron alejadas de toda idea
de contrato, vinculándose en cambio con la noción de corporation
–típicamente inglesa–, según la cual una o varias personas integran
una estructura que debía ser autorizada por la corona, mediante el
otorgamiento de charters of incorporation” y añade que “los autores
ingleses no consideraban a la company como nacida de un contrato,
sino de un acto –el registro–, al que la ley le confiere los efectos de
crear la corporación”.3 Este es, a nuestro juicio, el genuino origen
de la sociedad anónima.
Hay quienes ven su origen en el malogrado Banco San Jorge de
Génova. Este “banco”, que nació con la denominación de Casa de
Crédito General o Casa Di S. Giorgio, no es de verdad el antecedente

podía crear nuevas leyes para sus miembros o ejercer sobre ellos una autoridad ju-
dicial… En tercer lugar, la Iglesia rechazó la idea romana de que una corporación
sólo podía actuar por medio de sus representantes, y no por medio del conjunto de
sus miembros… El Derecho canónico exigía consentimiento de los miembros en
varios tipos de situaciones. Cuarto, la Iglesia rechazó la máxima romana de que ‘lo
que pertenece a la corporación no pertenece a sus miembros’, pues de acuedo al
Derecho canónico la propiedad de una corporación era propiedad común de sus
miembros… Todos estos factores condujeron a forjar tres elementos que confluyen
en la noción de persona jurídica: el sentido ‘corporal’, el sentido ‘institucional’ y el
elemento “orgánico de sus integrantes”. Ver HAROLD J. BERMAN, La Formación de la
Tradición Jurídica de Occidente, pp. 227, 228 y 231.

2
Al parecer las primeras formas asociativas de emprendimiento en Occidente
aparecen con la comenda, una suerte de joint venture temporal normalmemte asocia-
da a una aventura de comercio marítimo y limitada a operaciones determinadas.
En cambio, “los negocios de riesgo y a largo plazo con frecuencia se organizaban
a finales del siglo X de acuerdo con una forma diferente de sociedad, llamada
compagnia. Esta fue en su origen una asociación de miembros de la misma familia
que se esforzaban, unidos, por aumentar la riqueza familiar. Tales “compañeros” a
menudo se dedicaban al comercio. Con el tiempo, se les unieron otros empresarios,
formando una unidad empresarial, una “compañía”. En contraste con la comenda,
la compagnia no tenía responsabilidad limitada, cada uno de sus socios era plena-
mente responsable, ante terceras partes, de las deudas de la compañía. Asimismo,
la compagnia solía efectuar diversas actividades comerciales durante un período de
muchos años. A menudo era lo bastante grande, duradera y flexible para establecer
sucursales en varias ciudades”. Ver BERMAN, ob. cit., p. 370.
3
SERGIO SUÁREZ, ob. cit., p. 22. De la misma opinión ISAAC HALPERIN y JULIO
C. OTAEGUI, Sociedades Anónimas, 2ª edición, p. 58, Ediciones Depalma, 1998.

20
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

de la sociedad anónima, no sólo porque no haya servido de modelo


al desarrollo posterior de otras asociaciones bajo su esquema,4 sino
porque geográficamente la sociedad anónima tiene sus inicios en la
Europa no latina;5 es una institución que desciende desde el norte
de Europa hacia el Mediterráneo. Dicho sea de paso, el Banco San
Giorgio no nació como una reunión de capitales, sino como una
asociación de acreedores del Fisco.
Estos fenómenos análogos a la sociedad anónima no son sindica-
dos, sin embargo, como el verdadero origen de la sociedad anónima
moderna. Holanda e Inglaterra parecen ser las pioneras en este tipo
de organización.6 Se citan como ejemplos la Compañía Holandesa de
las Indias Orientales de 1602 (Oost-Indische Compagnie) y disuelta en
1795, que se trató de una concesión de derecho público emanada del
soberano en beneficio de particulares que les permitió emitir accio-
nes para recolectar fondos del público,7 pero hay quienes sostienen
que por las características de esta organización no es posible darle a
ella dicho mérito de ser pionera.8 En Inglaterra se cita la East India
4
Se cita como discípulo del Banco Di S. Giorgio el Banco Di S. Ambrogio
de Milán, que devino en sociedad por acciones en 1598. Pero este banco es una
excepción y fundada en el mismo régimen excepcional del banco genovés. Ver
GARRIGUES, Curso de Derecho Mercantil, t. II, p. 106.
5
Francesco Galgano ve en la tesis del Banco San Giorgio como precursor de la
sociedad anónima sólo un exacerbado nacionalismo italiano. Ver GALGANO, Derecho
Comercial, t. II, p. 211, nota 7.
6
Ver JOAQUÍN GARRIGUES, Curso de Derecho Mercantil, t. II, pp. 105 y ss.
7
Interesante e ilustrativa resulta la cita de Galgano del embajador veneciano
en Amsterdam, a la fecha del lanzamiento de esta Compagnia, que escribe a Ve-
necia diciendo: “el capital de esta compañía de las Indias es de seis mil millones
seiscientos mil florines de Flandes, equivalente cada uno a cincuenta sueldos. En
ella están interesados personas de toda cualidad, habiendo comerciantes tanto del
país como extranjeros, caballeros ingleses y franceses, diciéndose incluso que el
propio Rey de Francia se halla interesado. Estando constituida, ya es posible que
quien quiera que lo desee forme parte de ella, aportando, en el plazo de seis me-
ses, la cantidad que más le plazca. Hay además en estas tierras muchos que siendo
servidores o sirvientes de las casas han querido tener una porción, ora de treinta,
ora de cincuenta florines más o menos, según la medida y fuerza de sus pobres
fortunas”. Esto deja en evidencia ya la confluencia de variados tipos y tamaños de
inversionistas que harán el qué de la sociedad anónima moderna”. Ver FRANCESO
GALGANO, Historia del Derecho Mercantil, p. 140.
8
En efecto, al parecer la Compañía Holandesa de las Indias Orientales carecía
de personalidad jurídica, pues carecían de un nombre y era discutible su capacidad
de comparecer en juicio. Sin el atributo de la personalidad, de verdad se le resta
uno de los elementos constitutivos de la sociedad anónima. En cambio las compa-
ñías inglesas claramente tenían nombre y facultad para intervenir en juicio como
demandantes o demandadas. Ver SERGIO SUÁREZ, ob. cit., p. 49.

21
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Company, fundada en el 1600, cuyo precedente había sido la Russia


Company de 1555,9 y el Bank of England en 1668. En Francia se cita
a la Compañía de las Indias Orientales de 1664. Este régimen es lo
que se denomina el sistema octroi, que, en palabras de Garrigues,
consiste en que es “el Estado el que crea la sociedad mediante el
sistema octroi (acto de incorporación y de concesión de derechos de
soberanía)”, y añade que “como filial suya que es, el Estado se reserva
una constante intervención y tutela de la vida del nuevo organismo,
al que, por otra parte, concede privilegios incompatibles con el
concepto puro de la sociedad mercantil”.10 Como señala Enrique
Testa, la creación constituye un acto que cae de lleno dentro del
derecho público, por cuanto durante toda la vida de la sociedad el
Estado mantiene en ella una intervención constante. En los cargos
directivos figuran representantes del gobierno; la convocación a
las juntas de accionistas, la fijación del dividendo a repartirse y, en
general, los actos de mayor importancia de la sociedad se realizaban
mediante órdenes emanadas de la autoridad política de la nación
respectiva”.11 Además, en estas sociedades los accionistas no tenían
9
Es bueno señalar que el Bank of England, que hoy es una entidad pública que
actúa como banco central, fue hasta el año 1946 un banco “privado”, una sociedad
anónima, una company by actions controlada y administrada por privados (William
Paterson y sus asociados). Cuesta creer que este banco que nace bajo el nombre
de Gobernación y Compañía del Banco de Inglaterra, al igual que la Compañía
de las Indias Orientales como una charter de Guillermo III de Orange en 1690,
pensado originalmente para que privados presten dinero a la corona. Este banco
crece con Gran Bretaña y se convierte en el banco del mundo después de la batalla
de Waterloo y en el campeón del patrón oro como norma de disciplina financiera
y, sobre todo, fiscal. Este banco desde sus inicios emitió certificados de depósito
transferibles y luego derechamente billetes que competían fuertemente con las
monedas emitidas por la corona. Su disciplina logró que sus billetes fueran más
valorados que el circulante metálico. Todo esto funcionó bajo una administración
privada muy celosa de su secreto bancario y del anonimato de sus negocios, pero
sin escándalos que se le conozcan hasta que se eliminó el patrón oro. El banco fue
nacionalizado recién bajo la administración laborista de Sir Attlee en 1946. Ver
JACK WEATHERFORD, La Historia del Dinero, pp. 214 a 225.
10
JOAQUÍN GARRIGUES, Derecho Mercantil, t. II, p. 108. Enrique Testa añade que
“es el Poder Público quien crea la sociedad, otorgando al efecto un documento
llamado octroi, verdadera ley que da personalidad jurídica a la organización; en el
mismo documento se indica su objeto, se le conceden monopolios y privilegios y
tratándose de empresas coloniales, para facilitar sus actividades, se les concede de-
recho para administrar justicia, concretar alianzas y tratados comerciales, entablar
guerras, construir fortificaciones, etc. ENRIQUE TESTA, Las Acciones Preferidas en las
Sociedades Anónimas, p. 14.
11
ENRIQUE TESTA A., ob. cit., p. 15.

22
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

un tratamiento igualitario: sólo se admitía en las asambleas generales


la presencia de los grandes accionistas, siendo los pequeños tratados
como meros inversionistas pasivos.12
Las características de estas entidades eran que nacían por un
charter of incorporation, o concesión del soberano que regulaba su
funcionamiento y existencia. No se las concebía como sociedades
sino como institutos de derecho público. Asimismo, la libre cesibili-
dad de las acciones o derechos como bienes representativos de una
cuota igualitaria del capital pasó a ser distintivo. No estaba en los
atributos primitivos de estas sociedades la responsabilidad limitada,
pues en Inglaterra no fue sino hasta 1856 que se consagró a modo
general la limitación de responsabilidad de los accionistas por la
Joint Stock Companies Act 13 y en Francia sólo con el Code de 1807 se
consagró ese pilar de la sociedad anónima moderna. Tampoco era
un elemento distintivo de estas entidades la preponderancia de la
asamblea de accionistas. Originalmente los accionistas no eran más
que ahorristas privados que “invertían” en la sociedad, pero ella era
administrada por un conjunto muy reducido de personas habitual-
mente nobles, a veces con involucramiento de la corona misma. La
noción orgánica de junta de accionistas y arreglos por mayorías sólo
se viene a universalizar a partir de la segunda mitad del siglo XIX,
pues ni aun el Code de 1807 la contemplaba.14
12
Esto queda en evidencia en los textos del octroi, edicto o chartre otorgado por
Luis XIV para la constitución de la Compagnies Des les Indias Orientales. En su
artículo 13 previene que “ninguno de los interesados en la Compañía podrá tener
voto deliberante en las elecciones a directores de la misma, si no tiene por lo menos
6.000 libras; ni podrá ser elegido como director general si no tiene al menos 20.000
libras, ni tampoco para director de las provincias sin 10.000 libras de interés en la
compañía”, y el art. 4º que disponía que “aquellos que confieran de 10 a 20.000 libras
a la Compañía, sean franceses o extranjeros, podrán asistir a las asambleas generales y
tener voto deliberativo en ellas. Aquellos que confieran 20.000 libras o más podrán ser
elegidos directores generales”. Pero no se trataba sólo de limitaciones plutocráticas,
sino también de clases, pues el edicto prevenía que “tres cuartas partes del número
de directores serán elegidos entre comerciantes y hombres de negocios, la cuarta
parte restante entre comerciantes retirados del comercio, nuestros secretarios de
Casa y de la Corona, que se hayan ocupado en el comercio y dos burgueses, aunque
no hayan realizado ningún tipo de comercio y sin que su número pueda aumentar,
de modo que ninguna otra persona de cualquier estado, clase o condición pueda
ser elegido director”. Ver GALGANO, Historia…, pp. 145-146.
13
GOWER, The Principles of Modern Company Law, Chap. III, citado por Felipe
Solá de Cañizares, Derecho Comercial Comparado, t. III, p. 318.
14
Ver SERGIO SUÁREZ, ob. cit., pp. 23 y 24. Y Galgano, Derecho Comercial, t. II,
p. 267, nos informa que en lo referente a las modificaiones del estatuto social por

23
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

La dependencia de la autoridad pública para la creación de las


sociedades anónimas ha sido de los caracteres de estas sociedades
el más persistente en el tiempo. En Inglaterra recién en 1844 se
eliminó la necesidad de un Act of Parliament o del rey; en Francia el
régimen de necesaria autorización del Ejecutivo en la formación de
estas sociedades sólo se elimina con las leyes de 1865 y 1867, de la
que tendremos oportunidad de hablar más adelante.
La Ordenanza General de Comercio de 1673, de Luis XIV, no
reguló en nada la sociedad anónima, simplemente porque hasta el
Código de Comercio de 1807 ellas eran siempre una concesión es-
pecial del Estado y casi todas ellas tenían por finalidad el comercio
marítimo y la colonización de nuevos mundos.15 Antes del Código
de Comercio francés de 1807 se denominaba sociedad anónima a la
asociación o cuentas en participación y a la sociedad anónima se la
denominaba compagnie.16 Excepcionalmente, sin embargo, se crearon
antes de la Revolución sociedades por acciones “privadas”, esto es,
sin intervención real, como es el caso de la Chambre de Assurances de
Paris, que agregaba a su nombre la siguiente calificación: “establecida
en cuerpo de compañía particular por acto de asociación”.17
Curiosamente para los revolucionarios las sociedades por acciones
representaron dos factores de amenaza: el carácter aristocrático de
los Consejos de Administración, que nomalmente eran formados sólo
por los grandes merchants, y la libre cesibilidad de las acciones, que
podían representar una alternativa al dinero que estaba emitiendo

mayorías “hay una derogación a los principios comunes sobre los contratos, pues las
modificaciones del contenido originario del contrato de sociedad hacía necesario,
en rigor de términos, el consentimiento unánime de todos los que concurrieron a
formar el contrato o que posteriormente adhirieron a él… Se trata en este caso de una
excepción de origen más antiguo, y de una derogación que aparece históricamente
introducida por grados, pues hasta la mitad del siglo pasado (s. XIX) era opinión
unánime que la escritura de constitución de la sociedad por acciones no podía ser
modificada sino con el consentimiento de todos los socios; con el art. 14 de la ley
francesa del 23 al 29 de mayo de 1863, se comenzó a admitir alguna modificación
por mayorías para ciertos casos particulares; y se terminó luego reconociendo a la
mayoría –en Italia con el Código de Comercio de 1882 (art. 158)– un poder general
de modificar cualquier cláusula de la escritura de constitución”.

15
En efecto, en Francia las sociedades anónimas eran verdaderos privilegios
reales a determinadas empresas. Ver Lyon Caen y Renault, Traité de Droit Commercial,
t. II, 1ª parte, pp. 599 y 600.
16
LYON CAEN Y RENAULT, ob. cit., t. II, 1ª parte, p. 599.
17
LYON CAEN Y RENAULT, ob. cit., t. II, 1ª parte, p. 600.

24
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

el Estado como medio de pago. Además, la Convención consideró


a las sociedades anónimas como instrumento de especulación que
atentaba contra el crédito público y de allí entonces que por decreto
de fecha 26 Germinal (año 1793) se declararon disueltas todas las
sociedades anónimas y se prohibió su constitución en el futuro.
La expresión société anonyme antes del Code de 1807 era otra cosa.
Jousse, comentando la Ordenanza de 1673, nos dice que la sociedad
anónima es aquella que llamamos anónima porque no se desarro-
lla sobre nombre alguno y en que los socios trabajan a su propio
nombre y luego se rinden cuentas recíprocamente; y mencionaba
entre estas a la que denominamos hoy asociación o cuentas en parti-
cipación, como una de las dos modalidades de sociedad anónima.18
El Code aplicó esta denominación a la sociedad por acciones para
así distinguirla de la sociedad colectiva, uno de cuyos elementos
era precisamente que su razón social debía considerar al menos el
nombre de uno de sus asociados.19 La sociedad anónima no tiene
entonces razón social, sino nombre, y por ello es anónima, y esta
circunstancia “no es el resultado de operaciones que deben perma-
necer secretas (cf. La sociedad en participación), sino que procede del
hecho de que la garantía de los terceros no se apoya ni en el crédito
ni en la solvencia personal de ningún socio. La sociedad anónima
no puede pues tener razón social, como la sociedad de personas,
debido a que no se la puede designar por el nombre de los socios,
ya que ninguno está personalmente obligado. Esta es la razón de
que se la llame anónima”.20
En los Estados Unidos las sociedades anónimas se denominan
corporaciones (corporations), y en Inglaterra, compañías (companies), y
en Alemania e Italia, sociedad por acciones (aktiengesellschaft y societá
per azioni). Casi todos los países cuya legislación mercantil se inspiró
en el Code de 1807 la denominan sociedad anónima.21
El Code si bien conservó la necesidad de autorización de existen-
cia por parte de la autoridad, las concibió y reglamentó a propósito
de las sociedades, creando así un estatuto supletorio de normas de
naturaleza contractual que antes no existía: las del Code Civil y las
propias del Code du Commerce. Este error conceptual habrá de influir
18
JOUSSE, Commentaire…, p. 42.
19
Ver ROGRÓN, ob. cit., p. 51, y PARDESSUS, Cours de Droit Comercial, t. 3,
p. 137.
20
Ver JEAN GUYENOT, Curso de Derecho Comercial, t. I, p. 508.
21
Brasil, Argentina, España, Bélgica, Holanda, Perú, México, etc.

25
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

a casi todos los países que siguen la tradición francesa, que hasta
hoy injertan forzadamente este instituto en la noción de sociedad
y su régimen supletorio.
La diferencia esencial entre la corporación sajona, sea la company
inglesa o la corporation norteamericana, y la sociedad anónima de
raigambre francesa, estriba en que la corporación no es concep-
tualizada como una sociedad: su estructura jurídica se asimila a la
noción de corporación, en cambio para nosotros la sociedad anónima
es un tipo de sociedad, esto es, de contrato, noción que de verdad
no resiste análisis. En el Derecho alemán tampoco se concibe a la
sociedad anónima necesariamente como una sociedad (gesellschaft),
sino como una especie de asociación, lo que también en el Derecho
teutón ha significado debates doctrinarios y de interés, debates que
la Ley de 1937 pretendió zanjar aplicando la expresión sociedad
también a las sociedades por acciones.

1.2. HISTORIA DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA EN CHILE

1.2.1. Desde 1854 hasta 1931

En Chile no existían sociedades anónimas “contractuales” hasta la


dictación del primer reglamento, esto es, la Ley del 8 de noviembre
de 1854, pues hasta entonces las sociedades anónimas se constituían
por ley especial del Congreso.22 Reglamento que fue derogado por
la entrada en vigencia del Código de Comercio de 1865.
El Código se inspiró en aportes nada despreciables del Código
español de 1829, del Código de Comercio holandés de 1838 (el
Wetboek van Koophandel) y del Código de Comercio del reino de
Württemberg (1839), que nunca entró en vigencia, del Código de
Portugal de 1833. Empero su fuente inmediata fundamental es el
Code de Commerce francés de 1807, como se lee de los trabajos prepa-
ratorios del proyecto de don Gabriel Ocampo.
Este sistema reposaba en la noción de que la sociedad anónima
es sustancialmente una sociedad y, por lo mismo, sujeta supletoria-
mente a las normas contractuales sobre sociedades del Código de
Comercio. Las reglas del Código eran aplicables en general a todas

22
Es el caso, por ejemplo, de la Ley del 28 de agosto de 1851, que creó el
Ferrocarril Santiago-Valparaíso.

26
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

las sociedades anónimas, con excepción de las creadas por ley antes
del Código y las compañías de seguros.23
Su nombre venía determinado por el objeto de la sociedad y
no por el nombre de los accionistas. Hasta la dictación de la Ley
Nº 3.918 Sobre Sociedades de Responsabilidad Limitada (1923),
había sociedades anónimas en cuyo nombre figuraba la expresión
limitada, pues la ley no regulaba el nombre. Así, una compañía
cuyo nombre era Transportes Chillán Limitada, era una sociedad
anónima y no una sociedad de personas. El Reglamento de 1920
admitió la inserción de nombres de personas naturales en el nom-
bre de la sociedad, pero siempre que además se indicara el objeto
de la misma.
Otro elemento característico es que toda sociedad anónima nacía,
previo otorgamiento de una escritura pública de constitución, en
virtud de un decreto del Presidente de la República que autorizara
su existencia, formalidad también necesaria para su modificación.24
Este decreto y la escritura social y los estatutos (normalmente una
misma escritura) debían inscribirse en el Registro de Comercio;
publicarse en carteles, publicarse además en el Diario Oficial y,
por último, el decreto que concedía la autorización de existencia
debía publicarse también en el Boletín de Leyes.25 El Presidente
de la República debía velar porque el objeto de la sociedad no
fuera contrario al orden público, las buenas costumbres y la ley,
como asimismo que el capital estuviere enterado y que además no
23
El 17 de noviembre de 1904 se promulgó la Ley Nº 1.712, que reguló orgá-
nicamente el comercio de seguros. No exigía esta ley que la sociedad aseguradora
fuere una anónima, pero en la práctica todas ellas se organizaron bajo esta estruc-
tura. Para toda sociedad aseguradora, la autorización presidencial era necesaria
para “existir”, incluso para las extranjeras, cualquiera fuere su forma jurídica. Esta
ley especial procuró proteger a los terceros y estableció dos reglas importantes:
capitales mínimos efectivos y la representación judicial, por el solo ministerio de
la ley, de los administradores locales de aseguradoras nacionales o extranjeras sin
distinción.
24
También era necesaria esta autorización para que una sociedad anónima
extranjera estableciera una agencia en Chile (art. 468 C. de Com.).
25
Este exceso de formalidades y publicidad vino a reducirse por la Ley
Nº 5.884, que eliminó la fijación de carteles y la necesidad de publicar el decreto
de autorización en el Boletín de Leyes, y la Ley Nº 6.156, de 1938, que eliminó la
exigencia de inscripción en integridad del decreto y estatutos. Desde entonces,
se inscribía íntegro el decreto y sólo un extracto de los estatutos autorizados
por la Superintendencia de Sociedades Anónimas y Cías. de Seguros, extracto
que era el mismo que se publicaba en el Diario Oficial conjuntamente con el
decreto íntegro.

27
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

fuere insuficiente para el cumplimiento del objeto social,26 y que


su estructura de administración o control fuera eficaz.27 Es más el
Presidente tenía facultades para designar un comisario para el con-
trol de la administración28 y también para revocar la autorización
de existencia, en caso de violación de los estatutos.
El capital social era fijo (no se admitían capitales variables) y
no susceptible de disminución. Se admitían aportes no dinerarios,
pero siempre sujetos a tasación de peritos, la que además debía ser
aprobada por la junta de accionistas. Este capital se dividía en ac-
ciones de igual valor y las acciones eran susceptibles de división en
cupones, también de igual valor. Las acciones podían ser de “capital”
o de industria, y habiendo de éstas, debían necesariamente emitirse
dos series de acciones. Las acciones de industria quedaban en la
custodia de la compañía “hasta que el socio industrial haya cumplido
el empeño” y no tenían derecho a participar de las reparticiones
del fondo social (devolución de aportes), sólo de las utilidades. Las
acciones, en tanto no pagadas, eran reputadas “promesa de acción”29
éstas también libremente cedibles. El Código admitía acciones no-
minativas (nominales decía) y al portador.30
26
En el caso de las aseguradoras, la ley establecía que la autorización presiden-
cial debía velar por la fijación del monto asegurado y primas que se podían cobrar,
atendidos el capital y los riesgos de los seguros objeto de la sociedad.
27
La verdad, normalmente la autorización presidencial se producía por
dos decretos: el decreto de autorización y el de instalación. El de autorización
era la aprobación de los estatutos sociales, pero sujeta a determinadas condi-
ciones: prueba de que se había enterado el capital inicial; sugerencias sobre
modificaciones de algunas cláusulas; exigencia de inscripción de los inmuebles
aportados, etc. Hecho esto, y verificado por el Presidente de la República, se
expendía el segundo decreto, el de instalación y sólo desde este decreto nace
la personalidad jurídica de la sociedad (C. Suprema, 10 de septiembre de 1910,
R., año 5, 2ª parte, sec. 1ª, p. 31, y C. Suprema, 4 de enero de 1908, R., año 5,
2ª parte, sec. 1ª, p. 316).
28
Este comisario, en razón de una modificación legal de 1887, debía ser un
inspector de oficinas fiscales y no tenía derecho a sobresueldo.
29
Interesante era que los acreedores de la sociedad, si bien no tenían acción
oblicua en contra del accionista, sí podían exigir de la sociedad el derecho de que
les cedieran sus créditos por las acciones impagas, el que adquirían con todas las
eventuales excepciones del socio en contra de la sociedad.
30
Las acciones al portador no podían ser sino acciones totalmente pagadas;
no es posible la existencia de promesas de acciones, esto es, acciones, suscritas no
pagadas íntegramente, en el caso de las acciones al portador. Este principio vino
a ser expresamente consagrado en el art. 36 del Reglamento del DFL Nº 251, que
consta del Decreto Nº 4.705 de 1946. Ver también PALMA ROGERS, Derecho Comercial,
tomo II, p. 221.

28
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

La administración superior de la compañía quedaba entregada


a mandatarios esencialmente revocables, designados por la junta de
accionistas,31 que no eran entonces denominados directores, a los que
supletoriamente se les aplicaban las normas relativas a los adminis-
tradores de sociedades colectivas. Era admisible bajo este régimen la
designación de un solo administrador, aunque en la práctica siempre
se trataba de una administración colectiva, denominada consejo de
administración. La ley no fijaba límite de tiempo para el ejercicio
de esta función, pero el Reglamento de 1918 limitó a seis años el
cargo.32 Estos administradores tenían la representación judicial y
extrajudicial de la compañía y eran responsables civilmente sólo
frente a la sociedad, la que les hacía efectiva dicha responsabilidad
por intermedio de la junta de accionistas, no teniendo cada accio-
nista acción individual.
La ley diferenciaba las juntas ordinarias (al menos una anual)33
de las extraordinarias (“siempre que lo exijan las necesidades impre-
vistas de la administración”). Vale decir, la diferencia no estaba en el
objeto de las juntas, sino en la fecha de celebración de las mismas.
Las juntas de accionistas ordinarias designaban los mandatarios-
administradores y confirmaban o revocaban los nombramientos
gerenciales de estos mandatarios y tenían por función aprobar la
memoria anual de negocios, el balance e inventario de la compañía.
En las juntas extraordinarias se trataban temas de mayor relevancia
(v. gr., modificación de estatutos, disolución anticipada, etc.) y por lo
mismo eran más solemnes. Sólo el Reglamento de 1920 vino a dejar
en claro el principio de que cada accionista tiene derecho a un voto
por cada acción que posea, principio que antes se prestaba a mucho
debate y que el Código no resolvía.34 Las asambleas de accionistas

31
Los gerentes eran designados por los mandatarios administradores, pero
la junta ordinaria de accionistas debía confirmar o revocar dicha designación. Al
igual que hoy, los primeros administradores eran designados en la escritura de
constitución de la sociedad.
32
Lo extraordinario es que el Reglamento de 1920 les exigía constituir una
garantía de fiel cumplimiento, cuyo monto era materia de los estatutos de la so-
ciedad. Este principio fue elevado después al rango de ley por el art. 94 del DFL
Nº 251 de 1931.
33
El Reglamento de 1920 establecía que en los estatutos debían fijarse las
fechas de las juntas ordinarias, las que debían llevarse a efecto al menos una vez al
año, aunque podía estipularse la celebración de varias ordinarias en el año (art. 18
del Reglamento).
34
Ver TESTA ENRIQUE, ob. cit., pp. 106-107.

29
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

tenían facultades irrestrictas, pero con una notable limitación: la


nulidad de los acuerdos de junta, aunque fueran unánimes, cuando
se referían a objetos ajenos al giro social o que “excedieren los límites
prescritos en los estatutos” (art. 466 C. de Com.).
Un órgano no regulado en el Código, ni en el Reglamento, tuvo,
sin embargo, un profuso uso: el denominado Consejo de Vigilancia
que el Código consideraba sólo para las sociedades en comanditas,
pero no para las anónimas. Este cuerpo era designado por la asam-
blea de accionistas y estaba integrado por inspectores de cuentas que
llevaban un constante control de la administración, en oposición al
limitado acceso a información que tenían los accionistas (sólo ocho
días antes de las asambleas ordinarias). Siempre, empero, se criticó
su precario y no regulado funcionamiento.
El Código consagraba un principio de que la pérdida de un
50% o más del capital social importaba una causal de disolución de
la sociedad anónima, imperativa además para que desde luego los
administradores publicitaran dicha circunstancia y dieran inicio a
la liquidación de la sociedad.
Luego en 1904 la Ley Nº 1.712 reguló el funcionamiento de las
compañías de seguros, las que estaban sujetas a la designación de
“inspectores de oficinas fiscales para que vigilen las operaciones,
libros y cuentas de las compañías nacionales y agencias de compa-
ñías extranjeras”.
Este régimen se mantuvo así, complementado con un Reglamento
del 12 de junio de 1918, merced a una gestión del entonces Ministro
de Hacienda don Luis Claro Solar,35 reemplazado luego por uno
más acabado el año 1920. Este Reglamento fue muy importante,
porque en él se introdujeron reglas que debían ser incorporadas
en los estatutos de las sociedades que se formaban como condición
para obtener la autorización presidencial, como, por ejemplo objetos
obligatorios de las juntas ordinarias; materias y quórums exclusivos
de juntas extraordinarias (v. gr., reforma de estatutos, disolución y
liquidación anticipada de la sociedad; la venta del activo y pasivo
de la sociedad y la enajenación de sus bienes raíces), la exigencia
de que un notario certificara el acta de la asamblea extraordinaria;
reglas sobre designación y reemplazo de los directores, etc…. Este

35
Este Reglamento fue derogado por otro contenido en el Decreto Nº 3.030, del
22 de diciembre del año 1920. De hecho, conforme al Reglamento la autorización
presidencial se solicitaba por intermedio del Ministerio de Hacienda.

30
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

Reglamento introduce en nuestro medio la voz directores de la sociedad


en contraste con la expresión mandatarios (consideradas además
normas de “garantías de buena administración”) para designar a los
miembros del órgano colegiado de administración.
El DL Nº 93, de 1924, vino a regular las operaciones de bolsa. Se
crea un inspector en Santiago y otro en Valparaíso. El mismo año el
DL Nº 158 amplió la reglamentación de las sociedades anónimas,
en especial respecto de la responsabilidad de los organizadores
que invitaban al público a suscribir acciones y a la de los peritos
técnicos que las informaban. Con él se creó además la Inspección
de Sociedades Anónimas para que “se ejercite permanentemente
la vigilancia pública de que habla el artículo 436 de Código de
Comercio”.
La Ley Nº 4.228, de 1927, deroga la Ley Nº 1.712 e instituye la
Superintendencia de Compañías de Seguros. Finalmente en 1928, la
Ley Nº 4.404 funda la Inspección General de Sociedades Anónimas
y Operaciones Bursátiles.
Es importante añadir que si bien en la práctica las sociedades
anónimas chilenas habían hecho emisiones de deuda a largo plazo,
pues nada lo prohibía, ésta no estaba regulada, lo que se prestaba
para grandes dificultades. Sólo con la promulgación de la Ley
Nº 4.657, publicada en el Diario Oficial con fecha 25 de septiembre
de 1929,36 se reguló en Chile la emisión de bonos y debentures
por sociedades anónimas mediante la institución del denomina-
do “contrato o escritura de emisión de bonos”, que se suscribía
entre la sociedad emisora y el “representante o representantes
de los futuros tenedores de bonos”,37 permitiéndose así que estas
entidades adquirieran deuda pública a largo plazo e innominada,
herramienta esencial para el financiamiento de grandes proyectos
propios de este tipo de sociedades. Más adelante, al estudiar algu-
nos aspectos financieros de estas sociedades, nos detendremos a
examinar con más detalle esta ley y el actual sistema regulado en
la Ley Nº 18.045 LMV.

36
Esta ley fue precedida por la Ley Nº 4.312, del año 1928, que creó el Instituto
de Crédito Industrial, cuyo objeto era conceder crédito a los industriales y además
podía garantizar emisiones de bonos hechas por “empresas nacionales”.
37
Art. 5º Ley Nº 4.657. Sin esta fórmula contractual y sin este mecanismo del
representante de los futuros tenedores de bonos, era muy difícil construir meca-
nismos para la emisión de bonos de deuda a largo plazo.

31
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.2.2. El Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, de mayo de 1931

Producto de la Misión Kemmerer, Chile38 se incorpora al movimiento


mundial post Primera Guerra Mundial, en el que se produce una
tendencia hacia una mayor intervención del Estado en la actividad
económica. La legislación económica de Chile estaba esencialmente
centrada en el Código Civil y Código de Comercio, y sólo algunas
actividades, como la bancaria, de seguros y alguna actividad de
transporte, eran objeto de una regulación y control más específicos.
Pero en la década de los años veinte se produce la primera regu-
lación acuciosa de las relaciones de trabajo, antes ceñidas en gran
medida a las normas sobre arrendamientos de servicios del Código
Civil. Se introducen las primeras prendas productivas en el sistema
legal, a saber, las prendas sin desplazamiento; se modifica la Ley de
quiebras, se dicta una nueva ley del comercio bancario. Dentro de
todo este movimiento es que se modifican las normas atingentes a
las sociedades anónimas y algunas reglas financieras sobre las mismas
que se plasman en el Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, del 20 de
mayo de 1931 Sobre Compañías de Seguros, Sociedades Anónimas
y Bolsas de Comercio.
Esencialmente esta regulación no produjo grandes cambios en la
legislación misma relativa a las sociedades anónimas contenidas en
el Código de Comercio. Por otra parte, elevó al rango de ley algunas
disposiciones que ya estaban en el Reglamento de 1920.
La reforma fundamental del DFL Nº 251 es que crea un organis-
mo no conocido en la legislación chilena, a saber, un equivalente
38
Entre 1923 y 1931 el Dr. Edwin Walter Kemmerer, profesor de Economía en
la Universidad de Princeton, remodeló los sistemas monetarios, bancarios y fiscales
en Chile, entre otros países sudamericanos. Con anterioridad a la existencia de
instituciones financieras internacionales, los gobiernos andinos contrataron, por su
cuenta, equipos asesores vulgarmente llamados “Money Doctors”. En todos los casos,
la piedra angular de sus reformas fue la creación de un banco central dedicado a la
preservación del padrón oro. Los grupos dirigentes en los países contratantes deseaban
estas innovaciones para consolidar internamente la estabilidad monetaria y política,
y así atraer inversiones extranjeras. Como después de la Primera Guerra Mundial
Estados Unidos se convirtió en el primer mercado para las exportaciones chilenas y
muy pronto también el primer proveedor de manufacturas importadas, Chile prefirió
buscar asesoría en el país del Norte antes que en Gran Bretaña. La fórmula Kemmerer
de estabilidad cambiaria para apoyar una economía abierta y mejorar su confianza
crediticia, hizo que Chile y sus vecinos recorrieran los mismos altibajos bipolares que
la economía de los Estados Unidos, para gozar de gran ascenso en la década de 1920
y seguirlo en la catástrofe de la Gran Depresión de los años 1930.

32
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

al Securities and Exchange Commission (SEC) de los Estados Unidos


de Norteamérica, que nace bajo la denominación de Superinten-
dencia de Compañías de Seguros, Sociedades Anónimas y Bolsas
de Comercio, que es la antecesora de la actual SVS.39 Las funciones
de este organismo son las propias de una entidad de control, pero
no se delegó en ella la autorización de existencia, la que siguió es-
tando radicada en el Presidente de la República. La función de la
Superintendencia era solamente de control legal y contable de las
sociedades anónimas (además de las compañías de seguros), para
lo cual la ley le concedió las más amplias facultades para exigir de
estas sociedades toda la información que le pareciere pertinente,
para aplicar sanciones pecuniarias, para decretar en ciertos casos
la celebración de juntas de accionistas y participar en ellas con de-
recho a voz y para actuar como órgano de verificación previa de la
solvencia de estas sociedades antes de ser sujetas al régimen común
de la quiebra. En suma, la actividad de las sociedades anónimas pasó
a ser una actividad controlada y muy estrictamente regulada.
Sin embargo, en lo que a la regulación de la sociedad misma
se refiere, el DFL Nº 251 lo que hizo fue elevar a rango legal dispo-
siciones que ya existían en el Reglamento de 1920, con pequeñas
alteraciones. Reguló más el procedimiento de formación de la so-
ciedad exigiendo el previo registro de un prospecto de la sociedad
que se pretendía formar (arts. 86, 87 y 88 del primitivo DFL Nº 251)
y aceptó por vez primera la posibilidad de disminuir el capital de
una sociedad anónima, previo informe de la superintendencia, por
medio de una reforma de estatutos “siempre que aparezca que la
parte de capital que se trata de disminuir, es innecesaria para los
fines sociales” (art. 96).
Otro dato interesante es que este es el primer instrumento de
rango legal que denomina a los administradores de la sociedad di-
rectores, denominación que se conserva hasta hoy, pero con alcances
39
Y sucesora de la antigua Inspección General de Sociedades Anónimas y
Operaciones Bursátiles, creada por la Ley Nº 4.404 de 1928, sucesora esta también
de la Inspección de Sociedades Anónimas, creada por el Decreto Nº 158 de 1924,
heredera esta también de los “inspectores de oficinas fiscales” y del Consejo de
Defensa Fiscal –que reemplazó en este rol al Fiscal de la Corte Suprema–, que era la
entidad que informaba al Ministerio de Hacienda sobre la conveniencia de aprobar,
aprobar con modificaciones o rechazar la solicitud de autorización de existencia de
las sociedades anónimas que se formaban, recordemos, merced de un decreto del
Presidente de la República. Ver GABRIEL PALMA ROGERS, Derecho Comercial, apuntes
de clases de Roberto Belmar y Pedro Gandulfo, pp. 214-216.

33
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

distintos.40 Regula además algunos asuntos que antes no estaban


normalizados: los conflictos de interés de los directores (art. 100);
su forma de elección (art. 97); su reemplazo (art. 98); la indelegabi-
lidad de la función de director (art. 102); la publicidad del cambio
de directorio (art. 114), normas todas que siguen vigentes en lo
sustantivo hasta hoy.
También esta normativa se abocó con más detalle a la regulación
de las acciones: las acciones de prima (esto es, aquellas con que se
remuneraban los servicios de los fundadores de la sociedad); la
exigencia de pago efectivo; los tipos admisibles de acciones prefe-
rentes o privilegiadas (arts. 104, 105, 117 inc. 5º); limitación a la
adquisición de acciones de propia emisión, para evitar la simulación
de disminución de capital (art. 103).
Reguló además la constitución de sociedades anónimas en
Chile por extranjeros (arts. 117 y 118) y con más detalles también
el procedimiento para el establecimiento en Chile de sociedades
anónimas extranjeras (arts. 120 a 127).
Estableció asimismo el trámite de verificación de solvencia previa
en caso de solicitud de cesación de pagos o solicitud de quiebra de
la sociedad anónima de un acreedor.
La Ley Nº 6.156, de 1938, redujo las formalidades de constitu-
ción, de las sociedades en general y de las anónimas en particular a
la fórmula actual de un extracto inscrito en el Registro de Comercio
y publicado sólo en el Diario Oficial. Las mismas reglas de publici-
dad se introdujeron para el decreto revocatorio de la existencia de
sociedades anónimas.
El DFL Nº 251 se complementó por un reglamento, el Decreto
Nº 1.521, del 3 de mayo de 1938, derogado por el Decreto Reglamen-
tario Nº 4.705, del 30 de noviembre de 1946. Este último reglamento
estableció muchos de los principios que luego la Ley Nº 18.046
elevó a rango legal en materia de directorios, juntas de accionistas,
actas, etc., y también reglamentó la forma de transferir y trasmitir
las acciones nominativas en términos análogos a los actuales arts. 15
y 17 del Reglamento de la Ley Nº 18.046.
Leyes como la Nº 7.302, de 1942, que estableció como objeto
de junta extraordinaria la modificación del domicilio social, o la
Ley Nº 9.040, de 1948, que reguló asuntos relativos a los aumentos

40
Hasta la Ley Nº 18.046 los administradores eran “los directores” y no “el
directorio”.

34
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

de capital con los fondos de reserva y los efectos tributarios de la


devolución de aportes por disminución de capital, no fueron rele-
vantes en lo que a la regulación actual de las sociedades anónimas
se refiere.

1.2.3. Ley Nº 17.308, de 1970

Este nuevo régimen del DFL Nº 251 fue objeto de un gran ajuste in-
troducido por la Ley Nº 17.308, de 1970. Esta ley modificó en forma
sustantiva el Código de Comercio en lo atingente a la regulación de
las sociedades anónimas y el DFL Nº 251.
Desde luego introduce la noción de nombre para referirse a la
denominación de una sociedad anónima. Exige además que el objeto
de la sociedad sea “específico” y expresado en términos precisos,
claros y completos (art. 89 DFL Nº 251); y que las acciones tengan
valor nominal; que en los estatutos se fije la época de celebración de
las juntas ordinarias. Introduce con rango legal la institución de los
inspectores de cuentas, cuyas atribuciones y funcionamiento deben
figurar en la escritura de constitución de la sociedad. Pero además
deja entregado al reglamento definir qué sociedades deben designar
auditores externos y la facultad de los accionistas de solicitar a la
Superintendencia que ella designe a dichos auditores.41 Asimismo,
por primera vez establece impedimentos para determinadas personas
para ser directores de sociedades anónimas en términos análogos a
la legislación en vigor hoy y además una curiosa prohibición de que
una misma persona pudiere ser director de más de tres sociedades
anónimas en forma simultánea. Además se consagra con rango legal
la obligación de renovar el directorio en bloque y la exigencia de
que no pueda durar más de tres años en sus funciones (art. 97 DFL
Nº 251).42-43
41
El art. 5º del Decreto de Hacienda Nº 1995, publicado en el Diario Oficial
con fecha 17 de septiembre del año 1970, estableció la regla actual en orden a que
en las juntas ordinarias de accionistas debían designarse dos inspectores de cuentas
titulares y dos suplentes o bien auditores inscritos en el registro que a ese propósito
confeccionaría la Superintendencia.
42
El Reglamento del DFL Nº 251 de Sociedades Anónimas, modificado por
el Decreto Nº 1995 del año 1970, sentó también el principio de que en silencio de
los estatutos se entendía que el directorio debía renovarse anualmente.
43
Muy de esos tiempos es el fenómeno que la Ley Nº 17.308 estableció además
remuneraciones máximas para los directores, sin perjuicio de las dietas por asistencia

35
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Pero la modificación más sustantiva de esta ley es que la auto-


rización de existencia, de modificación de estatutos, disminución
de capital, de creación de acciones privilegiadas y de las acciones
sin derecho a voto, de disolución anticipada y la revocación de la
autorización de existencia de una sociedad anónima deja de ser un
atributo del Presidente de la República y pasa a serlo de la Super-
intendencia. Lo mismo ocurre para constituir una agencia de una
sociedad anónima extranjera en Chile. Queda también radicado en
este organismo la determinación de la cuota de capital que debe
estar no ya sólo suscrito, sino que pagado al tiempo de la solicitud de
autorización, aunque se mantiene la exigencia legal de que el capital
debe estar sólo suscrito en una tercera parte, salvo que se trate de
sociedades anónimas que colocan sus acciones en el público, caso
en el cual la fracción suscrita autorizada por la Superintendencia
puede ser menor.44 Asimismo, la estimación de los aportes no di-
nerarios debe ser avaluada por peritos y dicho aporte y evaluación,
aprobados por la Superintendencia. La junta queda privada de la
facultad de eximirse de estas valorizaciones.
En lo que toca a las acciones, se eliminan los cupones de acciones.
Se elimina la posibilidad de emitir acciones al portador y adquiere
reconocimiento legal el Registro de Accionistas. Pero además, y
esto es muy importante, por primera vez queda claro a nivel legal
que los accionistas tienen un voto por cada acción y la facultad de
los accionistas de distribuir sus votos en la forma que lo estimen
conveniente (mecanismo denominado de voto acumulativo). Las
leyes anteriores sólo establecían que cada accionista podía votar
sólo por una persona.
Por esta ley se suma a la obligación legal de exponer a la junta
general ordinaria el balance e inventario, la de complementarlo con
la presentación del estado de resultados. Antes esta carga tenía sólo
rango reglamentario.
Muchas de las modificaciones al DFL Nº 251 en lo que a so-
ciedades anónimas se refiere fueron esencialmente inspiradas en
reflejar las modificaciones que se habían introducido al Código de

que fijen los estatutos (que, dicho sea de paso, también debían ser aprobados por
la Superintendencia) (art. 102 DFL Nº 251).

44
Hay reglas especiales también para el capital de las sociedades anónimas de
inversión creadas por el DFL Nº 324, del 5 de abril de 1960.

36
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

Comercio, en particular en lo que se refiere a las facultades de la


Superintendencia que antes estaban radicadas en el Presidente de
la República.
Otras modificaciones en el DFL Nº 251 las hemos reseñado supra,
salvo la relativa a la regulación de la constitución de sociedades filiales,
que eran aquellas “cuyo capital con derecho a voto pertenezca a la
matriz”, que la ley sólo las autorizaba para el cumplimiento de uno
de los objetos específicos de la sociedad matriz, factor que quedaba
al arbitrio de la calificación de la Superintendencia.
Por último, es de interés señalar que el art. 9º de la Ley Nº 17.308
estableció que la sociedad anónima que haya enterado un mínimo de
100 accionistas deberá solicitar la cotización bursátil de sus acciones
en una bolsa de valores.
Se dicta también en 1970 el Reglamento Sobre Sociedades Anó-
nimas Nacionales y Extranjeras que se establezcan en el país (19 de
septiembre de 1970).

1.2.4. Ley Nº 18.046, de 1981

Vistos los desarrollos anteriores, particularmente el DFL Nº 251,


el Reglamento consolidado del año 1946 y la reforma de la Ley
Nº 17.308, de 1970, la Ley Nº 18.046 no es todo lo novedosa como
habitualmente se nos ha querido presentar. En general, la reglamen-
tación de la sociedad no sufre grandes cambios, pero sí tiene el gran
mérito de constituir un cuerpo legal de excelencia en su claridad,
armonía y sistemática interna.45
Aunque uno de los propósitos declarados de la reforma fue salvar
el problema generado por “una legislación especial notoriamente
inorgánica, diseminada, de difícil consulta y comprensión, innece-
sariamente reglamentaria y exigente en muchos aspectos y excesiva-
mente parca e insuficiente en otros”,46 el propósito fundamental de
esta ley fue no jurídico, sino económico: perfeccionar el mercado
de capitales y constituir las sociedades anónimas en mecanismos de
inversión, siendo este factor meta-legal determinante en el discurso
45
La Ley Nº 18.046 derogó todas las normas legales y reglamentarias vigentes
hasta entonces sobre sociedades anónimas, esto es, los arts. 424 a 469 del Código
de Comercio y las normas pertinentes a sociedades anónimas del DFL Nº 251 y el
Reglamento del año 1946.
46
Ver Historia de la Ley Nº 18.046, p. 91.

37
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

que recorre toda esta normativa, que, no olvidemos, se desarrolló


en forma paralela a la Ley de Mercado de Valores.47 Hay que hacer
notar, eso sí, que en estas reformas existe una notable participación
de expertos extranjeros.48
Los grandes cambios de la Ley Nº 18.046 son los siguientes:
a) Se elimina la necesidad de autorización pública para consti-
tuir, modificar o disolver anticipadamente una sociedad anónima,
salvo aquellas sociedades de giros que expresamente la ley exige la
injerencia de la autoridad para esos actos (v. gr., bancos e institucio-
nes financieras, compañías de seguros y reaseguradoras, sociedades
administradoras de fondos mutuos, bolsas de valores).
b) Se elimina la fiscalización de la Superintendencia a la gene-
ralidad de las sociedades anónimas, quedando sujetas a ellas sólo
aquellas que tienen el carácter de abiertas, las especiales, aquellas
que voluntariamente se someten a su control y algunas cerradas
que por norma orgánica deben sujetarse al control de esta entidad
–v. gr., sociedades inmobiliarias de leasing habitacional, sociedades
de telecomunicaciones; sociedades operadoras del sistema urbano
de transporte, etc.
c) Se distingue entre sociedades anónimas abiertas y las cerra-
das. Abiertas son las que tienen más de 500 accionistas; aquellas en
que el 10% de las acciones es poseído por 100 o más accionistas y
aquellas que hacen oferta pública de sus acciones. Las demás son
cerradas. Vale decir, la regla general es que las sociedades anónimas
son sociedades cerradas. La gran diferencia entre unas y otras es que
las cerradas no están sujetas a la fiscalización de la Superintendencia
y que no están tampoco obligadas a ciertas normas de publicidad de
sus estados financieros y a distribución mínima de dividendos. En
el fondo, merced de esta modificación, la mayoría de las sociedades

47
En todo el debate de la Ley Nº 18.046, que iba primero orientada a dic-
tarse como decreto supremo, se subraya el fracaso de las políticas de inversión
y ahorro en sociedades anónimas merced una deficiente legislación y el bajo
número de ellas, esto es, no más de 3.000 a principios de la década de los ochen-
ta, información que es bastante exacta, porque la Superintendencia llevaba un
registro de todas ellas.
48
En efecto, en el Mensaje de la Ley se deja constancia de que “este proyecto
forma parte de una modificación general de la legislación sobre mercado de valo-
res…” y que “en la elaboración de estos proyectos se ha contado durante todo el
año 1980, con la asesoría de expertos internacionales en estas materias, contrata-
dos por la Corporación Financiera Internacional, agencia dependiente del Banco
Mundial…” (p. 3 del Mensaje).

38
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

anónimas existentes a esa época pasan a ser sociedades anónimas


cerradas libres del control de la Superintendencia. Hoy en Chile las
sociedades anónimas abiertas rondan las 600.
d) Para la solución de los conflictos entre los accionistas como
tales, estos y la sociedad o sus administradores se reemplaza el ar-
bitraje forzoso ante la Superintendencia, por un arbitraje privado
opcional para el demandante.
e) Se eliminan las acciones de industria y la prima.
f) Se admite la creación de acciones sin valor nominal.
g) Hace de todas las sociedades anónimas sociedades mercanti-
les. Este es uno de los temas espinudos de esta ley que veremos más
adelante.
h) En lo demás, en general la ley no hace sino elevar a rango
legal una serie de normas reglamentarias y algunos dictámenes de
la antigua Superintendencia de Sociedades Anónimas, pero de un
modo orgánico y armónico.

1.2.5. Reformas después de 1981

Con posterioridad a la Ley Nº 18.046 y su Reglamento contenido


en el Decreto Supremo Nº 587 de Hacienda, publicado en el Dia-
rio Oficial de fecha 13 de noviembre de 1982, la legislación sobre
sociedades anónimas ha sufrido múltiples modificaciones, no sólo
en lo que toca a la Ley Nº 18.046, sino que también a otras leyes que
tienen mucho que ver con ella, como es la Ley de Mercado de Valores
Nº 18.04549 y las normas relativas al sistema privado de pensiones
49
Es difícil jerarquizar, pero una ley muy importante y de que se ha hecho
mucho uso es la Ley Nº 18.660, que reguló las clasificadoras de riesgos, los grupos
empresariales; la Ley Nº 19.301 del año 1994 que introdujo normas importantes
sobre gobiernos corporativos, especialmente en lo relativo al uso de información
privilegiada; la Ley Nº 19.499 Sobre el Saneamiento de Vicios Formales de la So-
ciedad del 11 de abril del año 1997; La Ley Nº 19.705 del 20 de diciembre del año
2000, que reguló por primera vez en Chile, merced del denominado caso Chispas
asociado a la adquisición de las controladoras de Enersis por Endesa-España, las
denominadas Ofertas Públicas de Adquisición de Acciones (conocidas como OPAs)
y que reglamentó con sumo detalle las normas sobre conflictos de interés de un
director de una sociedad anónima (texto actual del art. 44 de la Ley Nº 18.046)
y la Ley Nº 19.769 del 7 de noviembre del año 2001 que introdujo también mo-
dificaciones importantes en lo que a mercado de capitales se refiere, por lo que
modificó también las normas sobre sociedades anónimas apuntando a flexibilizar
inversiones en instrumentos societarios. Esta ley es la conocida como Ley de Mer-

39
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

DL Nº 3.500, sin mencionar, naturalmente, las leyes dictadas para


algunas sociedades anónimas especiales, como las administradoras
de fondos de múltiples tipos, las compañías de seguros y los bancos
comerciales.
De dichas modificaciones dos han sido significativas. La prime-
ra, representada por la Ley Nº 19.705, del año 2000, que tenía por
finalidad mejorar y actualizar a nivel internacional nuestra normativa
sobre mercado de capitales y lo pertinente en materia de sociedades
anónimas. La segunda, representada por la Ley Nº 20.382, del 20
octubre del año 2009, denominada Ley de Gobiernos Corporativos
de las Empresas, cuya finalidad esencial fue incorporar a la legislación
chilena los cambios que en materia de auditoría interna y externa y
control público se habían llevado Sarbanes Oxley Act del año 2002 a
efecto en los Estados Unidos a partir de la dictada a propósito de los
escándalos de Enron y Worldcom. Esta última ley crea la distinción
entre las sociedades anónimas abiertas –sin innovación– especiales,
que son aquellas que sin ser abiertas requieren autorización de
la Superintendencia para existir y están sujetas a su control, y las
cerradas, que son aquellas no incluidas en ninguno de los grupos
anteriores. Regula asimismo con mucho más detalle la controvertida
institución del denominado director independiente para las socie-
dades anónimas abiertas. Por último detalla minuciosamente las
normas sobre las relaciones entre las sociedades anónimas abiertas
y las empresas de auditoría externa.
Sin embargo, dichas modificaciones son sobre aspectos especí-
ficos de las sociedades anónimas, particularmente de las sociedades
anónimas abiertas, sin que se hayan producido cambios sustantivos
en la estructura general de la Ley Nº 18.046.
Tal vez merece cierto comentario la Ley Nº 20.190, que creó las
denominadas sociedades por acciones (SpA), que son un tipo de
sociedad anónima, en el sentido de que esta nueva modalidad de
sociedad capitalista o “por acciones” se abre a una enriquecedora
creatividad de la autonomía de la voluntad.

cado de Capitales I y la Ley Nº 20.382 sobre Gobiernos Corporativos, cuyo texto


veremos más adelante.

40
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

2. UN POCO DE ANÁLISIS ECONÓMICO


DEL DERECHO

En Chile el análisis económico del derecho es una disciplina pobre-


mente desarrollada. En su excelente texto sobre el tema, Alfredo
Bullard nos dice que lo que busca esta disciplina “es establecer los
costos y beneficios de determinadas conductas y como el Derecho
está plagado de conductas –en sí mismo es una técnica de regular
conductas– la AED puede ser aplicada para determinar los costos
y beneficios de estas conductas”.50 Si existe un área donde no se
han hecho avances significativos en esta materia es en el derecho
de sociedades o más propiamente en el derecho corporativo, que
esencialmente es el derecho de sociedades anónimas.
La necesidad de este análisis surge de la circunstancia de que
esta forma de organización ha logrado un enorme avance y en que
precisamente en los países donde más se ha desarrollado son los
países cuyas economías son también las más exitosas en la derrota
de la pobreza y en los índices de distribución de la riqueza. Puede
ser pura coincidencia, pero existen dos factores que nos inducen a
pensar lo contrario. Desde luego, en estos países estas organizacio-
nes son por decirlo de algún modo, no sólo los grandes millonarios
locales, sino también los mejores multiplicadores de la riqueza. Por
añadidura, tienen la particularidad de que son organizaciones vir-
tualmente sin dueño, pues la distribución accionaria es tan diluida
que todo el sistema regulatorio apunta hoy a alinear los intereses
de la administración no dueña con los dueños (accionistas) no
administradores.
En los EE.UU. a partir de la década de los treinta del siglo XX con
la difusión de las teorías del profesor de Chicago University Ronald
Coase en su texto The Nature of the Firm, publicado en 1937,51 donde
explica el surgimiento de las corporaciones como organizaciones
económicas que se crean para optimizar los costos de transacción
que no se identifican sólo con los precios, sino con otros riesgos
e imperfecciones del mercado, esto es, se prefiere una estructura
jerarquizada y subordinada para muchas operaciones que de otro
50
ALFREDO BULLARD GONZÁLEZ, Derecho y Economía. El análisis económico de las
instituciones legales, p. 41.
51
Este texto en opinión de Bullard sería el que más contribuyó a que Coase
fuera galardonado con el Premio Nobel de Economía de 1991. BULLARD, ob. cit.,
p. 105.

41
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

modo tendría que regularse por el mecanismo de precios. La firma


surge como una forma de internalizar una serie de transacciones y
ordenarlas por autoridad. Como lo pone Michael Dooley, se prefiere
hacer que comprar.52 Esto es, la organización surge como una forma
de ahorrar costos admitiendo la introducción de un elemento de
“autoridad” (un empresario) en lo que antes se regulaba sólo por
oferta y demanda. Estas organizaciones entonces dejan fuera del
esquema de autoridad aquellas transacciones en que es más con-
veniente la operación del sistema de precios en mercado abierto.
Coase complementó este texto con otra publicación de la década
de los sesenta igualmente revolucionaria titulada The Problem of the
Social Cost, donde sentó su famoso teorema53 relativo a los costos de
transacción y que también son herramientas útiles para el análisis
económico de la estructura de las empresas y que ha incidido en un
movimiento muy fuerte a partir de los años ochenta de la pasada
centuria hacia la creación de mecanismos de outsourcing en el senti-
do de dejar dentro de la empresa sólo aquello en lo que la empresa
es única y contratar con terceros todos los demás suministros de
bienes y servicios.
Esta tesis de Coase ha sufrido duras críticas, en especial de parte
de dos profesores, Armen Alchian y Harold Demsetz, quienes en su
texto Production, Information Costs and Economic Organisations (1972)
destacaron que dentro de una corporación también existen “transac-
ción” y costos de transacción; que no había mucha diferencia entre la
negociación (bargaining) con clientes y proveedores y las negociaciones
internas en especial con los trabajadores de la organización. ¿Qué
hace entonces la diferencia entre el empresario y sus trabajadores y
el empresario y sus clientes? La diferencia está, dicen estos autores,
“en el uso grupal (team use) de insumos y de la posición centralizada
de una parte en los vínculos contractuales de todos los otros insumos.
Es el agente contractual centralizado en un proceso productivo de
grupo y no alguna superior authoritarian directive or disciplinary power. De
allí que la función de estas organizaciones es la de obrar como nexus

52
MICHEL P. DOOLEY, Fundamental of Corporation Law, p. 5.
53
Dicho teorema es uno compuesto de dos juicios básicos: “Si los costos de
transacción son iguales a cero, no importa la solución legal que se adopte, pues
siempre las partes involucradas a través de transacciones en el mercado llegarán a
la solución más eficiente, y si los costos de transacción son significativamente su-
periores a cero, sí importa la solución legal que se adopte para llegar a la solución
eficiente”. Ver BULLARD, ob. cit., p. 108.

42
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

of contracts, como núcleos de actividad del mercado y su estructura se


explica esencialmente porque siendo la empresa un grupo de perso-
nas (un team) es necesaria una función de monitoreo que unifique
la organización para que todos den lo mejor de sí. Este control o
monitoreo es la función de los empresarios (accionistas) que sólo se
pagan si todos los demás acreedores (proveedores y trabajadores) son
pagados y eso explica su beneficio de riesgo. Estas teorías fueron al
corazón de las denominadas Berle & Means corporations o managerial
corporations que emergieron en los Estados Unidos a principios del
siglo XX y que fueron descritas por Berle y Means en la década de
los treinta del mismo siglo, esto es, aquellas corporaciones en que los
accionistas no eran los que hacen el trabajo de dirección y monito-
reo, sino los administradores que por lo diluido de la propiedad y el
manejo de los poderes para las juntas de accionistas actuaban como
los verdaderos controladores de la firma.
Este asunto fue abordado por los profesores Jensen y Meckling,
quienes señalaron que como no existían propiedad (accionistas) y
administración (directores) en una misma unidad, los accionistas
debían incurrir en agency costs, esto es, el costo para los accionistas
de adquirir suficiente información acerca de la operación de la
compañía a fin de poder controlar dicha administración. El negocio
de los accionistas era entonces que sus costos de agencia no fueran
superiores a sus utilidades netas. En la medida que más distancia haya
entre propiedad y administración, mayores serán los agency costs.
Tanto las tesis de Coase como las de Alchian y Demsetz tienen
también impacto en la regulación jurídica de estas entidades, pues de
algun modo todas ellas apuntan a soluciones de mercado más que a
la intervención del Estado en el arreglo de conflictos internos. Claro
que como organizaciones jerárquicas o nexos de contratos, esencial-
mente están vinculadas a ser una solución al sistema de precios o al
mercado atomizado. Son una respuesta al funcionamiento mismo
del mercado que hace más eficiente ese mercado. La intervención
pública es necesaria en resguardo del crédito público para aquellas
sociedades cuyos emprendimientos se hacen recurriendo al ahorro
público; pero indudablemente que esa intervención encarece los
costos de administración y control que a la postre perjudican la ren-
tabilidad de los mismos inversores a quienes la autoridad pretende
proteger.
Con el advenimiento de los grandes fondos de inversión y los
fondos de pensiones como grandes accionistas de las corporaciones

43
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

en los Estados Unidos y Gran Bretaña, la presión ha ido disminuyendo


la intervención pública para eliminar los agency costs cada vez que
estos fondos han ido adquiriendo un rol más activo en las sociedades
donde invierten. Lo mismo ha empezado a ocurrir en Chile, parti-
cularmente con las AFP, que cada día tienen una voz más resonante
en la gestión de nuestras sociedades anónimas abiertas.
Hay otro fenómeno económico que también tiene un efecto
limitante a las administraciones muy poderosas. Naturalemente a
un administrador no dueño no le conviene disminuir sus recursos
distribuyendo beneficios a los accionistas, pues él nada gana de
dicha distribución. Pero en los fuertes procesos de compras hosti-
les (tender offers o takeovers) de los años ochenta y noventa del siglo
pasado, se vio que cuando una compañía no distribuía las utilidades
que los accionistas esperaban recibir conforme a los estados finan-
cieros de la compañía, lo que hacían era vender sus títulos y con
eso precipitar a la baja el precio de los papeles, lo que atraía a los
agentes económicos para adquirir paquetes de control y cambiar
la administración. Esta amenaza latente fuerza un equilibrio entre
reinvertir y distribuir a los accionistas las utilidasdes de la compañía
y además genera una presión adicional por desempeñar una buena
gestión ante los accionistas. Pero este fenómeno también podrá
operar en Chile aunque existan controladores, pues si los restantes
inversionistas no se benefician de sus títulos, el papel de la emisora
también será castigado en el mercado y devaluada así la inversión
del controlador.
Otro frente se les ha abierto a las sociedades anónimas, especial-
mente por el pensamiento socialdemócrata y de los partidos verdes
en orden a que las empresas no pueden sólo velar por el interés de
sus accionistas, sino que deben cuidar el interés de sus acreedores,
trabajadores, clientes y el medio ambiente (un conjunto de interesa-
dos que la doctrina sajona reúne bajo el concepto de stakeholders para
diferenciarlos de los shareholders). Existen voces autorizadas que han
sostenido que los stakeholders “también asumen riesgos como lo hacen
los accionistas y por lo tanto la estructura organizacional de la firma
debe reflejar este hecho”.54 Uno no puede negar que la actividad
empresarial incide en todas estas áreas y que no puede desarrollarse
en perjuicio de esas personas por más que dicho desarrollo genere
riqueza, trabajo y actividad económica. Pero el acercamiento a cómo
54
Ver ALAN DIGNAM & JOHN LOWRY, Company Law, p. 370.

44
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

se resuelve este problema no es menor: si con más mercado, esto


es, proveyendo a los ciudadanos de acciones efectivas para impedir
los abusos de las empresas, o mediante regulación pública de esa
empresa.
Otro factor aparte que también ha sido desarrollado por la
teoría económica –y amparado por la teoría de la personalidad
jurídica–, esto es, la de la total separación de la sociedad o empresa
de sus miembros, es el carácter instrumental de la empresa en tanto
organización eficaz para producir riqueza para el empresario, sus
proveedores, sus clientes, sus trabajadores y el Fisco. Esto ha evitado
tanto el abuso irresponsable de las demandas laborales como los
fomentos tributarios a la reinversión, etc.
Lo extraordinario es que todos estos análisis han sido provocados
por el modelo de negocios que constituye la sociedad anónima y es
posible que falte mucho por pensar para desentrañar por qué esta
estructura jurídica ha sido tan potente y exitosa.

3. DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA Y DEL ABUSO


DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA

3.1. DESARROLLO DE LA NOCIÓN DE PERSONA JURÍDICA


Y DE SU RELACIÓN CON SOCIEDADES

Este tema de verdad es propio del estudio no sólo de las sociedades


anónimas, sino en general de las personas jurídicas. Pero en materia
de sociedades anónimas tiene especial relevancia precisamente por
el carácter de anónimas que revisten estas personas y porque buena
parte de la teoría del abuso de la personalidad jurídica se ha desa-
rrollado en el derecho comparado a propósito de estas sociedades
conocidas en los Estados Unidos como corporations.
La historia de la noción de personalidad jurídica no es clara.
Desde luego, la expresión persona jurídica o persona moral es mo-
derna, ya que se remonta al siglo XVIII, pues fue acuñada por el
jurista alemán Arnold Heise (1778-1851), en tanto que Puffendorf
parece ser el padre de la expresión “persona moral”.55 El desarrollo
dogmático o científico de este concepto se debe a Savigny –System
des heutingen römischen Rechts–, texto en el que se inspiró don Andrés
55
Ver GUZMÁN, Derecho Privado Romano, t. 1, p. 419.

45
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

se resuelve este problema no es menor: si con más mercado, esto


es, proveyendo a los ciudadanos de acciones efectivas para impedir
los abusos de las empresas, o mediante regulación pública de esa
empresa.
Otro factor aparte que también ha sido desarrollado por la
teoría económica –y amparado por la teoría de la personalidad
jurídica–, esto es, la de la total separación de la sociedad o empresa
de sus miembros, es el carácter instrumental de la empresa en tanto
organización eficaz para producir riqueza para el empresario, sus
proveedores, sus clientes, sus trabajadores y el Fisco. Esto ha evitado
tanto el abuso irresponsable de las demandas laborales como los
fomentos tributarios a la reinversión, etc.
Lo extraordinario es que todos estos análisis han sido provocados
por el modelo de negocios que constituye la sociedad anónima y es
posible que falte mucho por pensar para desentrañar por qué esta
estructura jurídica ha sido tan potente y exitosa.

3. DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA Y DEL ABUSO


DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA

3.1. DESARROLLO DE LA NOCIÓN DE PERSONA JURÍDICA


Y DE SU RELACIÓN CON SOCIEDADES

Este tema de verdad es propio del estudio no sólo de las sociedades


anónimas, sino en general de las personas jurídicas. Pero en materia
de sociedades anónimas tiene especial relevancia precisamente por
el carácter de anónimas que revisten estas personas y porque buena
parte de la teoría del abuso de la personalidad jurídica se ha desa-
rrollado en el derecho comparado a propósito de estas sociedades
conocidas en los Estados Unidos como corporations.
La historia de la noción de personalidad jurídica no es clara.
Desde luego, la expresión persona jurídica o persona moral es mo-
derna, ya que se remonta al siglo XVIII, pues fue acuñada por el
jurista alemán Arnold Heise (1778-1851), en tanto que Puffendorf
parece ser el padre de la expresión “persona moral”.55 El desarrollo
dogmático o científico de este concepto se debe a Savigny –System
des heutingen römischen Rechts–, texto en el que se inspiró don Andrés
55
Ver GUZMÁN, Derecho Privado Romano, t. 1, p. 419.

45
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Bello para su muy original desarrollo de los Títulos XXXIII y final


del Libro I de nuestro Código Civil, que se ha reconocido como el
primer tratamiento positivo sistemático en Occidente de la perso-
nalidad jurídica.56
Los historiadores creen ver el origen del desarrollo de este
“sujeto de derecho” distinto al de las personas o bienes que lo
conforman en las corporaciones del Derecho romano, que no
tenían una designación única. Sin embargo, aun el concepto de
corporación en tanto entidad con capacidad de goce pertenece a
un Derecho romano tardío, posterior al siglo IV y probablemente
influenciado por conceptos cristianos y germánicos.57 Como señala
Guzmán Brito, “en el Derecho romano también tienen capacidad
de goce las corporaciones”, que no tienen “un nombre técnico co-
mún para todas ellas”, pues se las conoce como corpora, universitates,
civitates, municipia o colonia, sin olvidar que la gran corporación por
antonomasia era el Populus Romanus.58 En el Derecho romano estas
corporaciones no tenían personalidad jurídica. La jurisprudencia
romana sólo les reconocía capacidad de goce y no la de una entidad
distinta de la organización de la “totalidad óntica” reducida a un
solo nombre colectivo (uni nomini subiecti), pero su existencia en
cuanto ser continuo dependía de que un acto de autoridad (v. gr.,
un senado consulto) autorizara su creación o constitución, esto es,
una autorización para obrar como grupo que no debe confundirse
con la concesión de personalidad jurídica, como tampoco como la
carta de la cual emana dicha facultad de goce. El Digesto señala que
“no se concede a todos tener sociedad ni colegio ni cualquier corpo-
ración, pues esta materia está restringida por leyes, senadoconsultos
y constituciones de los príncipes”, y siempre sólo a entidades sin fines
de lucro. El Derecho romano no conoció asociaciones privadas lu-
crativas con capacidad de goce y menos con personalidad jurídica.59
Guzmán Brito anota que “en virtud de esta capacidad jurídica, las
corporaciones como tales y no sus miembros individualmente con-

56
Se dice que el Código austriaco de 1811 abordó antes este tema, pero es
sólo una referencia y no una regulación. Pero es un hecho que ni en el Code Civil
francés de 1805, ni en el Code de Commerce de 1807 ni en el Código de Comercio
español de 1829 se trata de este tema.
57
Ver HAROLD BERMAN, ob. cit., pp. 227 y ss.
58
GUZMÁN BRITO, t. 1, p. 418.
59
FRANCISCO SAMPER, Derecho Romano, 2ª edición, pp. 361 y 362, Ediciones
Universidad Católica de Chile, año 2007.

46
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

siderados, son dueñas de un patrimonio del que pueden disponer;


también pueden ser titulares de derechos reales, adquirir créditos
y contraer obligaciones; les es, asimismo, posible recibir herencias,
legados y fideicomisos y comparecer activa y pasivamente en juicio.
Por ellas, empero, actúa un representante”.60 Sin embargo, como
anota Berman, y esto es importante, “los juristas romanos, con su
intensa hostilidad a las definiciones y las teorías, no enfocaron en
términos generales la cuestión de la relación de la universitas con
el conjunto de sus miembros…” y que “sólo en retrospectiva pode-
mos discernir varios principios implícitos en el derecho corporati-
vo romano que se hicieron explícitos en el pensamiento jurídico
occidental en el siglo XII, cuando el derecho de las corporaciones
empezó a ser sistematizado. Dos de ellos fueron el principio de que
una corporación tiene capacidad legal para actuar por medio de
representantes y el de que los derechos y deberes de la corporación
son distintos de los funcionarios”.61
Lo mismo, las fundaciones62 del Derecho romano tampoco te-
nían personalidad jurídica. Sólo se trataba de un patrimonio donado
muchas veces a corporaciones o collegias para un fin específico, por
lo que ni tan siquiera gozaban de capacidad de goce. En el Derecho
romano post-clásico la gran beneficiaria de estas asignaciones con
afectación fue precisamente la Iglesia Católica. El reconocimiento
de una personalidad jurídica asociada a las fundaciones es de data
reciente, tal vez sólo a partir del siglo XIX.
La noción de corporación toma nuevo impulso a partir del siglo XII
después de la así denominada Revolución Papal con que se abre la
Baja Edad Media, esto es, la confrontación y emancipación del papado
respecto del emperador (querella de las investiduras de Gregorio VII
con Enrique IV), pues la Iglesia pretende alzar su autonomía en razón
de ser una persona, una corporación autónoma del Imperio; y abs-
tracta en términos de estar constituida por el conjunto o comunidad
internacional de los clérigos. Los canonistas obran influenciados por
el Derecho romano tardío y por el Derecho germánico que tienen
un distinto acercamiento a la noción de corporación.
60
GUZMÁN, ob. cit., t. 1, p. 422.
61
BERMAN, ob. cit., pp. 228, 229.
62
La palabra fundatio ni siquiera es romana. Es de origen canónico y, por lo
mismo, medieval, asociada a las donaciones para edificios sacros como monasterios
o iglesias, de donde toman su nombre, pues se las confunde con las fundaciones
de dichas construcciones.

47
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Otto von Gierke develó que “entre los germanos se suponía


que la familia o el grupo de guerreros, o el clan o la aldea tenía
una personalidad de grupo, compartida por todos sus miembros;
su propiedad era la propiedad común y todos tenían una responsa-
bilidad común que cumplir con sus obligaciones. En cambio, según
Gierke, la Genossensschaft (confraternidad) no derivaba su unidad
y su propósito de una autoridad superior, fuese divina o humana,
sino tan sólo de sí misma, es decir, sólo de la voluntaria unión de
los miembros de alcanzar un fin que se habían propuestos, por sí
mismos”.63 En suma, para el Derecho germánico la corporación no
era una entidad ideal, una institución, sino un cuerpo efectivo que
incorporaba a sus miembros en una unidad real.
Estas dos corrientes, la romana y la germánica, como veremos
más adelante, siguen gravitando hasta hoy en las teorías acerca de la
naturaleza de la personalidad jurídica. Pero no cabe duda de que la
noción de un ente real o ficticio distinto de sus componentes adqui-
rió plena formulación en la Baja Edad Media, merced del Derecho
canónico y los glosadores, aunque, como anticipamos, las teorías y
denominación de este fenómeno son aportes del Siglo de las Luces
y del siglo XIX del Barón de Savigny.
Otro es el asunto de cómo este mecanismo de la personalidad
jurídica confluye con el desarrollo del derecho societario. El derecho
societario tiene tres grandes etapas: la romana, la mercantil del Bajo
Medioevo y la moderna a partir del siglo XVII.
La societas romana era un contrato civil que sólo generaba obliga-
ciones entre los socios: no existía como tal frente a terceros, no tenía
patrimonio propio, ni adquiría por sí obligaciones y, desde luego, no
era sujeto de derecho. Los bienes y obligaciones adquiridos por los
socios en el desarrollo de la actividad social, debían ser comunicados
a los demás socios por algún modo de adquirir.64 Precisamente por
eso decía que “nemo societatem contrayendo rei suae dominus esse desinit,
con lo que, por la estructura de la relación, el concepto de societas se
unió al de communio y si, con respecto a terceros, los comuneros se
designaban, cada uno por su parte, como domini, entre ellos se llama-
ban genericamente socii ”.65 Las sociedades romanas además tenían
como característica ser universales respecto de las ganancias futuras

63
HAROLD BERMAN, ob. cit., p. 230.
64
Ver BRUNETTI, Tratado del Derecho de las Sociedades, t. I, p. 22, nota 56.
65
BRUNETTI, ídem, tomo I, p. 21.

48
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

de los socios (societas quaestus); excepcionalmente eran universales


en materia de patrimonios o, en casos más específicos, para alguna
negociación (societas alicuius negotiationis), objetos especiales pero
permanentes, como vender esclavos (societas ex venaliciaria causa) o
para fines muy específicos y de corto aliento (societas unius rei).66 En
estas sociedades, la relación de los socios con el patrimonio de la
sociedad era de simple comunidad y por eso es que se identifica la
acción de partición con la que para poner fin a la sociedad podían
ejercer los socios, conocida como actio pro socio, pues ambas ponen
fin a la sociedad y a la comunidad de bienes.67
Esta forma de sociedad tan lejos de las sociedades modernas fue
seguida o influida por la visión que los autores han denominado,
después de Gierke, germana. En esta sociedad el patrimonio pasa a
ser unidad y centro de la actividad social, sin por eso ser la sociedad
un sujeto de derecho o persona jurídica. Esta sociedad es la que los
autores teutones denominan la gesammte Hand y que la doctrina ita-
liana introdujo en el derecho latino bajo el nombre de “sociedad en
mano común”; es, podemos decirlo así, un significativo paso hacia
la constitución de la sociedad en sujeto de derecho, sin serlo aún.
Esto se debe, en buena medida, a que la relación de los socios y de
terceros con el patrimonio social pasa a ser colectiva, revistiéndose
este de cierta autonomía.
Navarrini, Ferrara y Brunetti coinciden que sobre la base de
esta gesammte hand se desarrolló la compagnia mercantil medieval
y toda la planta de las sociedades colectivas modernas, incluida
la sociedad en comandita. Sobre esta huella hay que seguir el de-
sarrollo occidental del derecho societario y no sobre el Derecho
romano.68
Pero la compagnia mercantil no adquirió personalidad jurídica
sino hasta bien entrado el siglo XIX. Las primeras sociedades a las
que se les reconoció el carácter de sujetos de derecho fueron las
sociedades anónimas creadas por los holandeses e ingleses en el
siglo XVII. Históricamente, ni los Códigos franceses ni los españoles
de principios de siglo reconocieron el carácter de persona jurídica
a las sociedades y hasta hoy existen regulaciones europeas como
66
Ver GUZMÁN BRITO, ob. cit., t. I, p. 180.
67
Ver GUZMÁN BRITO, ob. cit., t. I, p. 186.
68
Recordemos que en el Código Civil italiano de 1942 se admitían todavía so-
ciedades sin personalidad jurídica, pero sí con patrimonio “propio”. Ver NAVARRINI
y FERRARA, citados por Brunetti, ob. cit., t. I, pp. 23 y 26.

49
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

la alemana y la italiana que a algunas sociedades no les reconocen


esta virtud.
Así, al menos históricamente, sociedad y persona jurídica no son
conceptos idénticos, ni es a aquella inherente esta.
Como dijimos, la atribución de personalidad jurídica a las
sociedades ha sido un fenómeno reciente. En el Derecho francés,
sólo a propósito de la Ley de 1867. En el Derecho uruguayo, sólo
merced a la Ley del 25 de septiembre de 1946 se zanjó la discusión
que perduró desde el siglo XIX en orden al reconocimiento de
personalidad jurídica a las sociedades.69
En el Derecho argentino, el Código Civil, siguiendo las teorías
del brasilero Freitas, al enumerar las personas jurídicas el art. 39,
asumiendo que las equiparaba a las personas “de existencia ideal”, sólo
incluía las sociedades anónimas. Sin embargo, la doctrina se unifor-
mó tras la tesis de que tanto las sociedades civiles como mercantiles
eran personas jurídicas, aunque la ley no lo dijera expresamente.70
Las Leyes Nos 17.711 y 19.550 vinieron a reconocer la personalidad
jurídica a todo tipo de sociedad civil o mercantil.71
En el Derecho italiano, la doctrina les negó este carácter a las
sociedades civiles y se lo reconoció sólo a las mercantiles. Empero
ni aun respecto de estas la doctrina fue pacífica, pues autores de la
envergadura de Manara y Navarrini se inclinaban más por reconocer
en estos entes una comunidad que un sujeto de derecho. Otros, como
Gustavo Bonelli, sostuvieron que en sus relaciones internas la sociedad
es una comunidad y sólo respecto de terceros una persona jurídica.72
Con la promulgación del Código Civil italiano de 1942, como se eli-
mina la distinción entre sociedades civiles y mercantiles, se resucita
la noción alemana, distinguiendo entre sociedades de personas sin
personalidad jurídica y sociedades con personalidad. Brunetti, y en
esto es seguido también por Messineo, sostiene que en el Derecho
italiano vigente tienen personalidad jurídica las sociedades anónimas,
las en comandita por acciones, las sociedades de responsabilidad li-

69
Ver RODOLFO MEZZERA ÁLVAREZ y SIEGBERT RIPPE, Curso de Derecho Comercial,
t. II, p. 17.
70
Ver CARLOS MALAGARRIGA, Tratado Elemental de Derecho Comercial, t. I, pp. 155
y ss.
71
Ver ISAAC HAPERIN y ENRIQUE M. BUTTY, Curso de Derecho Comercial, vol. I,
p. 257.
72
Ver BRUNETTI, ob. cit., t. I, p. 201, y MEZZERA y RIPPE, ob. cit., t. II, pp. 19
y ss.

50
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

mitada y las empresas cooperativas; las demás sociedades de personas


no tienen ese rasgo o efecto.73 En el Derecho alemán, hasta hoy a la
sociedad civil no se le reconoce personalidad jurídica.74
En el Reino Unido el principio de que la sociedad es una en-
tidad separada de sus componentes fue consagrado en el famoso
caso Salomon vs. Salomon, de 1897, aunque en el Derecho británi-
co, como anota Janet Dine, los tribunales toman este principio no
con la rigidez propia del derecho continental, en el sentido de que
“existe un acuerdo general entre quienes han procurado analizar los
casos determinantes en esta materia, que el único principio que se
puede extraer de ellos es que las cortes mirarán la realidad humana
que hay detrás de la compañía si el interés de la justicia los obliga
a proceder así”.75
En el ordenamiento de los Estados Unidos que no opera a nivel
federal sino de cada estado miembro, las corporaciones siempre
se han reputado una separate legal entity, una artificial person o una
artificial entity. Las sociedades de personas –partnerships y unlimited
liability companies– no se reputaban una persona separada de los
socios, pues ni aún en la 1914 Act la definición de partnership de-
jaba claro ese punto. Las primeras sentencias apuntaban a que la
sociedad sólo existía entre los socios, sin ser una legal entity on its
own right independent of the partners, pero gradualmente se les fue
reconociendo dicha autonomía. El acta de 1994 expresamente les
reconoce ese carácter.76
Chile en esto se mostró como un caso excepcional, porque el
Código Civil chileno de 1855, en su art. 2053, consagró de modo
general que todas las sociedades, civiles y mercantiles, de personas
y de capitales, todas, sin excepción, constituyen una persona jurí-
dica distinta de los socios o accionistas. Este carácter pionero es
reconocido no sólo entre nosotros,77 sino también por la doctrina
extranjera.78
73
BRUNETTI, ob. cit., t. I, p. 205.
74
Ver KARTEN SCHMIDT, Derecho Comercial, p. 107.
75
JANET DINE, Company Law, p. 27.
76
Ver ROBERT HAMILTON, The Law of Corporations, pp. 11 y 12. En cambio, en
el Derecho inglés hasta hoy las partnership no tienen personalidad jurídica.
77
ARTURO ALESSANDRI R., MANUEL SOMARRIVA U. y ANTONIO VODANOVIC H.,
Tratado de Derecho Civil, Parte Preliminar y General, tomo I, p. 502, Editorial Jurídica
de Chile, 1998.
78
Ver MALAGARRIGA, ob. cit., vol. 1, p. 154, en Argentina; PUIG PEÑA, citado
por ALESSANDRI, ob. cit., p. 502.

51
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En lo que existe uniformidad es en aceptar que las primeras so-


ciedades con personalidad jurídica fueron las sociedades anónimas
que nacieron al amparo de chartes de la autoridad pública.79 Todas las
sociedades anónimas o corporaciones o companies tenían ese carácter
de ser personas jurídicas distintas de sus componentes con marcados
riesgos de derecho público. Y esto es un dato esencial: la noción de
persona jurídica en la cultura occidental transita desde el derecho
público –y público canónico– al derecho privado, ingresando a este
por intermedio de las compañías coloniales inglesas y holandesas que
nacen como corporaciones de derecho público, actos del soberano,
y luego se privatizan llevando consigo la personalidad jurídica. Esto
explica que la personalidad moral no sea un resorte mercantil y que
nada le deba al lex mercatoria. Es un producto de la así llamada Edad
Moderna y no del derecho comercial medieval.
Las sociedades colectivas y las sociedades en comandita origi-
nalmente no tenían personalidad jurídica. Lo mismo puede decirse
de las denominadas sociedades de responsabilidad limitada que
surgen a fines del siglo XIX y mayoritariamente en la primera mitad
del siglo XX, pero eso es ya después de que muchos países legal o
doctrinariamente habían extendido a todo tipo de sociedades el
carácter de sujeto de derecho.

3.2. NATURALEZA DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA

A partir de Savigny, que fue el primer autor que de verdad desarro-


lló una teoría de la personalidad jurídica en su Sistema de Derecho
Romano Actual, hay dos teorías dominantes que pretenden explicar
este fenómeno: la teoría de la ficción80 y la teoría que podríamos
denominar realista.81
Pero antes de entrar en ellas no hay que olvidar el quid de la
personalidad jurídica: esta no es otra cosa que la atribución del

79
Ver DE SOLÁ CAÑIZARES, ob. cit., t. III, pp. 317 y ss.
80
Las teorías de Ihering, Ferrara y Kelsen apuntan en el fondo a que la perso-
nalidad jurídica como centro de imputación de derechos y obligaciones tiene su ser
en el ordenamiento jurídico, sea que este ser se lea como una ficción o como una
mera atribución al igual que el sistema jurídico reviste de personalidad jurídica a
las personas físicas. Ver ALBERTO LYON PUELMA, Personas Jurídicas, pp. 30-34.
81
Ver ARTURO ALESSANDRI R., Tratado de Derecho Civil, Parte Preliminar y General,
t. I, pp. 502 y ss.

52
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

carácter de sujeto de derecho a una determinada organización de


bienes o personas, esto es, a una entidad capaz de adquirir derechos
y contraer obligaciones. Es un instrumento que rebasa el derecho
societario e incluso el derecho privado.
Savigny, el padre de la teoría de la ficción, de algún modo consa-
grada en la definición del art. 549 de nuestro Código Civil, sostiene
que la personalidad jurídica es una ficción del legislador que asimila
de algún modo una entidad de universalidad de bienes o personas a
una persona física. La teoría realista, por el contrario, cree ver en la
personalidad jurídica el reconocimiento de una realidad efectiva.82
Hay teorías intermedias, como las de Navarrini y Bonelli, pero lo
central a nuestro juicio es que ambas teorías responden a una reali-
dad de la personalidad jurídica. Claro, uno no puede decir que una
compañía como la General Motors o como Saab son meras ficciones
del legislador; pero tampoco se puede negar que su reconocimiento
como sujetos de derecho depende del ordenamiento mismo, porque
antes del surgimiento de este mecanismo, estas entidades colectivas
existían sin poder actuar como sujetos independientes de sus miem-
bros. Es más, en la historia se han dado casos de personas físicas que
no eran sujetos de derecho, como en la antigüedad alguna variedad
de esclavos. De forma que el convertir una entidad en un sujeto de
derechos es obra del ordenamiento jurídico y no de la naturaleza.
Hay entidades colectivas que no tienen personalidad jurídica, como
las comunidades y la denominada sociedad accidental, que también
es un colectivo. Es comprensible que la personalidad jurídica sea tra-
tada como una ficción para quienes entienden por ella la asimilación
de la entidad colectiva con la persona física; pero si cambiáramos
la denominación por sujeto jurídico o unidad jurídica, entonces ya
no hablaríamos de ficción. La ficción está así sólo en la lingüística,
no en la realidad. Fundamentalmente la personalidad jurídica es la
atribución de la calidad sujeto de derecho a una entidad abstracta
distinta de una persona física. Esa entidad puede ser una universitas
de bienes o una collegia o societas de personas, que intelectualmente
responden a una unidad, normalmente dada por la finalidad que
reúne esos bienes y esas personas. En el Derecho sajón se habla de
82
Ver FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado de Derecho Comercial Comparado, t. III,
p. 33; ver también RODOLFO MEZZERA ÁLVAREZ y SIEGBERT RIPPE, Curso de Derecho
Comercial, t. II, p. 17; ARTURO ALESSANDRI R., MANUEL SOMARRIVA U. y ANTONIO
VODANOVIC H., Tratado de Derecho Civil, Parte Preliminar y General, t. I, pp. 503 y ss.,
GEORGES RIPERT, Tratado Elemental de Derecho Comercial, t. II, pp. 22 y ss.

53
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

in-corporación de las sociedades, darles cuerpo a entes que la inteli-


gencia distingue como ideales distintos de sus componentes (corpus
mysticus, decían en el Medioevo).
Así la colectividad de bienes o personas no es una persona jurídica.
Pero tampoco hay persona jurídica sin esas colectividades de bienes
o personas. En el fondo, la personalidad jurídica es un atributo de
esos bienes o personas que les atribuye a los mismos el legislador, en
el sentido de que les autoriza a obrar como una unidad jurídica.
La doctrina por lo general señala que lo distintivo de las per-
sonas jurídicas es la autonomía patrimonial, pero hay que tener
cuidado con esto. La autonomía patrimonial significa la capacidad
de la persona jurídica de tener bienes que no son de los asociados
o fundadores, pero no significa que necesariamente tenga un pa-
trimonio. Significa entonces que los acreedores personales de los
socios no pueden agredir bienes de la sociedad; que no se pueden
compensar obligaciones personales de los socios con obligaciones
de la sociedad. Pero no siempre importa que los acreedores de la
sociedad no puedan agredir los bienes personales de los socios.
La limitación de responsabilidad no se identifica con la noción de
persona jurídica. Nos parece, siguiendo a Lyon Puelma y con él a
Ferrara y Legaz y Lecambra, que lo definitorio de la personalidad
jurídica es la “radical separación entre la entidad sujeto de derechos
y sus miembros” y el problema jurídico fundamental en materia
de personas jurídicas “se reduce en gran medida a determinar los
límites de la imputación, esto es, cuáles derechos, deberes y actos
de los hombres que la forman se pueden imputar a la persona
jurídica y cuáles no. Es decir, cuáles derechos, deberes y actos de
los miembros de la entidad vamos a considerar como realmente
de la entidad y cuáles vamos a seguir considerándolos como de los
miembros mismos…”.83

3.3. DE LAS SOCIEDADES SIN PERSONALIDAD JURÍDICA

La literatura extranjera y algunos autores nacionales sostienen que


es posible la existencia de sociedades sin personalidad jurídica y no
cabe duda de que en otros países eso es así. En Alemania, a partir
de la Ley de Sociedades de 1937, y en el Código Civil italiano de
83
ALBERTO LYON PUELMA, ob. cit., pp. 45-46.

54
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

1942 expresamente se señala que las sociedades de personas están


desprovistas de personalidad jurídica y ello ha generado notables
desarrollos jurisprudenciales en ambos países para resolver algunos
problemas que genera esta dualidad de concebir una sociedad que
no es, al mismo tiempo, un sujeto de derecho distinto de los socios.
En dichos países no es discutible formalmente el punto de que las
sociedades de personas, incluyendo las en comandita simple, no
son sujetos de derecho, pero de todas formas se ha sostendido que
tienen autonomía patrimonial, esto es, que el patrimonio social
es una unidad de afectación que en muchos casos no alcanza las
acciones de los acreedores personales de los socios o bien que estas
sociedades tienen algo así como una subjetividad atenuada, pero
subjetividad al fin. De verdad, la doctrina tanto alemana como
italiana se ve enfrentada a construcciones duras para salvar esta
dicotomía entre una colectividad y la pluralidad de miembros que
es la sociedad.84
El punto es si ese debate es trasplantable a Chile. Puelma
Accorsi es quien con mayor extensión y buenos fundamentos ha
desarrollado esta tesis en nuestro país. Tres serían las razones que a
Puelma lo inducen a dicha conclusión. Desde luego, sostiene que el
art. 2053 del Código Civil no prohíbe la constitución de sociedades
sin personalidad jurídica. En segundo término, señala que a partir
de la Constitución de 1980, que consagra el derecho de asociarse
sin permiso previo, pero que para adquirir la personalidad jurídica
debe someterse dicha asociación a las normas legales (art. 19 Nº 15
de la CPE de 1980), consagraría el derecho de celebrar sociedades
sin personalidad jurídica. Por último, este autor ratifica sus afirma-
ciones en la circunstancia de que nuestro ordenamiento consagra
sociedades sin personalidad jurídica expresamente, como sería el
caso de la sociedad de hecho (art. 2057 del Código Civil), la aparcería
(art. 1983 del Código Civil) y la asociación o cuentas en participación
(arts. 507 y ss. del Código de Comercio).
Esta puede ser una discusión puramente terminológica, pero la
verdad es que cuando este autor afirma que los celebrantes podrían
perfectamente pactar una sociedad y que ella carezca de persona-
lidad jurídica, entonces ya no nos parece tan teórico ni lingüístico
el problema.85

84
Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 63-75.
85
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, pp. 144 y ss.

55
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

A nosotros nos parece que no es idéntico decir asociación que


decir sociedad en términos jurídicos. El derecho de asociarse libre-
mente consagrado en la Carta Fundamental se refiere en general
a la reunión de dos personas para cualquier fin colectivo y no a la
expresión “formar sociedad”. Así, una asociación de taxibuses es una
asociación, pero no es una sociedad. En otras palabras, es equivo-
cado a nuestro juicio entender que la expresión “asociación” de la
Constitución está referida específicamente al contrato de sociedad
definido en el art. 2053 del Código Civil. Es una expresión más amplia
y comprensiva de otros tipos de acuerdos colectivos. La sociedad es
una especie de asociación, pero es una especie nominada.
En orden a la segunda razón de que no está prohibido que se
pacte que una sociedad no tenga personalidad jurídica, porque no
se trataría de una norma imperativa de orden público de carácter
irrenunciable, nos parece acertada, pero tampoco está prohibido que
en un contrato que las partes denominen compraventa se prescinda
del precio. No habrá nulidad en dicho pacto si no adolece de objeto
ilícito o si no carece de causa real y lícita…, pero ese pacto no puede
denominarse compraventa. La personalidad jurídica no es elemento
de la esencia, ni de la naturaleza del contrato de sociedad: es un
efecto de dicho contrato, inherente a él. Si alguien forma sociedad,
ella, a pesar de los socios, tendrá personalidad jurídica, porque la ley
dice que así acontece, no porque lo pacten las partes. Nada impide
que acuerden otro tipo de asociación que no sea sociedad, pero
si acuerdan poner una cosa en común para repartir los beneficios
que de ello provengan, hay personalidad jurídica, porque la ley, a
ese pacto, le reconoce ese beneficio. El pacto que estipule que la
sociedad no tendrá personalidad jurídica sería como un pacto en
razón del cual las partes de una compraventa pactaren que la tradi-
ción de la cosa vendida no hará dueño al comprador. Sería un pacto
sin ningún valor frente a las partes y menos aún frente a terceros.
Lo mismo es predicable del contrato de sociedad. Se trata de un
contrato nominado cuyo efecto legal inherente es dar origen a una
persona jurídica.
En cuanto a los ejemplos que señala Puelma de sociedades sin
personalidad jurídica, antes que inducirnos a pensar que ellos revelan
la existencia de tales sociedades despersonalizadas, nos confirman
en la tesis de que la personalidad jurídica es un elemento inherente
a la sociedad. En primer lugar, el art. 1983 del Código Civil, relativo
a la aparcería, no está entre las normas del contrato de sociedad,

56
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

sino que tratado a propósito del contrato de arrendamiento. En


segundo término, que el Código la denomine una “especie de so-
ciedad” puede leerse bien en el sentido de que es algo así como una
sociedad, pero que no es tal.
En lo referente al contrato de asociación o cuentas en participa-
ción, que sí está tratado en el Código de Comercio a propósito del
contrato de sociedad colectiva mercantil (Párrafo 12 del Título VII
del Libro II del Código de Comercio, arts. 507 y ss). Pero notemos
que el mismo Código hace diferencia entre la sociedad y la asocia-
ción como dos contratos distintos (art. 508 del C de Comercio).
En segundo lugar, la asociación carece de patrimonio colectivo y es
doctrina común (Thaller y Lyon Caen & Renault, entre otros) que
no existe tradición de bienes de los partícipes ocultos tras el gestor
al patrimonio de este, porque la propia ley se encarga de señalar
que el gestor es “reputado único dueño del negocio en las relacio-
nes externas que produce la participación” (art. 510 del Código de
Comercio), de forma que no existe tradición de los bienes de los
partícipes al gestor.86 En otras palabras, en la asociación no existe
aporte en común de cada uno de los asociados, sólo existe un ne-
gocio común y al no haber aporte no existe sociedad.
El caso de la sociedad de hecho contemplado en el art. 2057 del
Código Civil, no vemos de qué modo esta norma admita fundamen-
tar que nuestra legislación permite las sociedades sin personalidad
jurídica. Es cierto que habla de las sociedades que no pueden sub-
sistir ni siquiera como donación o como otro contrato, lo que nos
estaría dando espacio a pensar que sí podría haber sociedades que
no pudieran subsistir como tales pero a título de donación. Pero
esa es una forma de lenguaje que apunta a la circunstancia de que
dicha sociedad de hecho no pueda mantenerse como pacto y no
como sociedad, porque es absurdo que una sociedad pueda subsistir
legalmente como donación, en circunstancias de que una donación
es otro contrato nominado distinto del contrato de sociedad. El mis-
mo artículo se pone en la situación de que dicha sociedad de hecho
no pueda subsistir ni como sociedad; sería una sociedad de hecho
que no es sociedad, la contradicción misma de los términos. En el
86
De hecho el Servicio de Impuestos Internos desde la década de los setenta
ha señalado que no se requiere de facturación entre los partícipes y el gestor por
los bienes que los primeros entreguen al segundo a propósito del contrato de aso-
ciación, precisamente porque no existe, en tal caso, la “enajenación” que requiere
el DL Nº 825 para que se dé origen a una enajenación gravada.

57
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

fondo, esta disposición no se refiere a un pacto que no es sociedad


jurídicamente hablando, sino que a algún tipo de asociación distinta
del contrato de sociedad.
En suma, nos parece que no existe la posibilidad de una sociedad,
de un contrato de sociedad, sin que por él se dé origen a una persona
jurídica, que es, por lo demás, la única susceptible de ser receptora
de los aportes. La hipótesis de la sociedad sin personalidad jurídica
no nos parece nula, sino sólo que no sería constitutiva de sociedad,
como no lo sería una compraventa que se pactara sin precio.

3.4. QUÉ ES EL ABUSO DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA

Hechas estas precisiones, estamos en condiciones de abordar el tema


esencial del denominado abuso de la personalidad jurídica. Cree-
mos que normalmente se confunden dos aspectos: el denominado
abuso de la personalidad jurídica y los casos en que es la misma ley
la que hace abstracción de dicha personalidad. Existen en materia
laboral, previsional, fiscal, e incluso en materia corporativa, casos
en que determinadas infracciones civiles de la persona jurídica
son perseguibles en terceros, responsabilidades que amén de ser
de la sociedad lo son solidaria o subsidiariamente de sus gerentes,
directores o administradores. Pero no podemos señalar que estas
aparentes excepciones sean un “corrimiento” o “levantamiento” del
velo, porque si bien se afecta a personas distintas de la sociedad, ella
atiende más bien a sanciones a sus administradores como tales que
a una prescindencia de la personalidad jurídica.
Juan Dobson ha llamado la atención sobre que en realidad los
problemas asociados a la personalidad jurídica deben ordenarse en
dos sentidos: por una parte debe tenerse presente que toda la teoría
del disregard of the legal entity, desarrollada fundamentalmente en los
Estados Unidos, reposa en la noción del abuso de la personalidad
jurídica como una sub-specie del fenómeno más general del abuso de
derecho y que el remedio para dicho abuso va por dos vertientes: la
desestimación de la personalidad jurídica misma, por un lado, y, por el
otro, la desestimación de la limitación de responsabilidad de que se hace
abuso y que no es igual a desestimar la persona jurídica in toto.87

87
JUAN M. DOBSON, El Abuso de la Personalidad Jurídica, pp. 11-15. Ver también
HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, pp. 142 y ss.

58
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

En Chile el abuso de la personalidad jurídica se trata habitual-


mente con cierta superficialidad normalmente a propósito de la
doctrina del abuso de derecho, salvo notables excepciones.88 A
nosotros nos parece que existen dos acercamientos interesantes
en esta materia. La noción de simulación y la noción de abuso de
derecho. La noción de simulación aplicada a las personas jurídicas
permite la anulación de sociedades o de actos sociales simulados que
ocultan un ánimo defraudatorio. Pero normalmente este remedio
comprenderá un tránsito por nociones de derecho criminal que
apunte a un allanamiento de la personalidad jurídica que cubre un
ánimo defraudatorio. El remedio más propiamente civilista será el
del abuso de derecho. Pero el inconveniente que presenta la tesis del
abuso de derecho en Chile es que tiene poco desarrollo doctrinario
y jurisprudencial, por un lado, y, por el otro, un nulo tratamiento a
nivel de principios o normas de derecho positivo. Sin embargo, la
noción misma no es ignorada en nuestro medio y ha tenido aplicación
en asuntos ocasionales en el pasado, con algún éxito. Normalmente
en Chile el abuso de derecho ha tenido un tratamiento doctrinario y
jurisprudencial adosado a los principios de la responsabilidad extra-
contractual o aquiliana.89 Pero a nuestro juicio el abuso de derecho
mirado de esa perspectiva, además de serios inconvenientes dog-
máticos,90 tiene dos limitaciones importantes: se limita a la sanción
propia de la responsabilidad aquiliana, esto es, a la indemnización
de perjuicios y, además, requiere de dolo o culpa, en circunstancias
de que el abuso de derecho debe ser sancionado como un hecho
objetivo independiente de los elementos volitivos de quienes incu-
rren en él, pues el abuso de derecho no puede ser permitido por el
88
ALBERTO LYON PUELMA, ob. cit., pp. 61 y ss., y PUELMA ACCORSI, Sociedades,
t. I, pp. 101 y ss.
89
Ver RENÉ ABELIUK M., Las Obligaciones, t. I, pp. 186 y ss.
90
En efecto, Abeliuk cita como ejemplos del abuso de derecho el art. 2110
del Código Civil, que prohíbe la renuncia intempestiva pero se olvida de que esa
norma es de responsabilidad contractual, pues se refiere a una infracción de un
socio en contra de los demás; se cita el art. 45 de la Ley de Quiebras (hoy art. 45 del
Libro IV del Código de Comercio, en relación con el ejercicio abusivo de la acción
de quiebras: pero esa norma no es un abuso de derecho, es simplemente un caso
de responsabilidad extracontractual más, pues en general el ejercicio con dolo o
culpa de acciones civiles o criminales es un delito civil, siempre que provoque daño.
El único ejemplo que parece acercarse a la noción propia de abuso de derecho es
el del art. 56 del Código de Aguas, relativo a la prohibición de alumbrar pozos en
terreno propio, salvo que ello no reporte una utilidad igual o superior al perjuicio
ajeno (ver ABELIUK M., Las Obligaciones, t. I, p. 188).

59
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

ordenamiento jurídico.91 Por eso es que nos parece que la tesis de


don Pablo Rodríguez Grez desarrollada en su texto relativo al abuso
del derecho es tal vez un mejor instrumento para ser empleado en el
tema que nos ocupa. Este autor en su “teoría del abuso circunstancial”
afirma que “el derecho… es un medio para alcanzar ciertos fines y
ellos consisten en la realización de intereses que legitiman y amparan
la norma jurídica. De esta manera, instrumentalmente se consigue
alcanzar los valores y preferencias (elemento axiológico) que toda
norma tiene como propósito último”,92 y sobre esta base estructura su
tesis sobre el abuso de derecho, pues avanza añadiendo que “…como
la norma es instrumental en función de los intereses, estos últimos son
instrumentales en función de los valores en que aquellos se basan”.93
Dejado esto claro, se adentra Rodríguez Grez en la noción de derecho
subjetivo, muy enraizada en una concepción positivista que nosotros
compartimos, para decirnos que la estructura del derecho subjetivo
está compuesta por tres elementos de igual jerarquía: la voluntad,
el interés y el reconocimiento jurídico positivo. La voluntad es la
facultad de exigir la realización del derecho invocando para ello el
poder coercitivo del Estado; el interés es la fuerza motriz que pone
en movimiento la voluntad y le fija su ruta y el reconocimiento que
el ordenamiento jurídico debe hacer de esa voluntad en función de
ese interés, porque sin ese reconocimiento dicha voluntad e interés
no constituirán jamás un “derecho” subjetivo.
En suma, para Rodríguez Grez, “el acto abusivo está determinado
por la actividad del titular que, pretextando ejercer un derecho, se
aparta de los intereses que este ampara, proyectando su conducta
hacia la consecución de metas diversas de las que fijan los límites en el
ejercicio de cada derecho”,94 y es por ello que Rodríguez Grez asimila
las doctrinas de abuso de derecho subjetivista (la que lo asimila a la
responsabilidad aquiliana), la del “fraude a la ley”, la de la “teoría de la
imprevisión”, la teoría del acto propio y la del “abuso circunstancial”
a una noción amplia del abuso de derecho que las abarca a todas.95
91
Como anota Pablo Rodríguez Grez, “el problema no puede abordarse en
una perspectiva subjetiva, haciendo radicar la solución en la intención del agente
o sujeto jurídico. Esta política ha debilitado enormemente la sanción del abuso,
porque siempre será difícil incursionar en la subjetividad ajena con fluidez y agili-
dad”, RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso del Derecho y el Abuso Circunstancial, p. 57.
92
PABLO RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, p. 43.
93
Ídem, p. 45.
94
Ídem, p. 56.
95
Ídem, p. 57.

60
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

En esencia, el autor citado rechaza que el abuso de derecho sea un


abuso doloso o culposo de un derecho, sino que es el ejercicio abusivo
de un derecho aparente, pues “en los casos de abuso se incursiona en
un campo en el cual no hay derechos prevalecientes, no existe dere-
cho subjetivo, porque su estructura carece de uno de los elementos
esenciales (el “interés jurídicamente protegido”), de forma que la
teoría del abuso de derecho (en cuanto reconoce el ejercicio doloso
o culpable de un derecho que efectivamente se tiene) encierra una
insostenible contradicción…”, pues “el acto abusivo se da en un marco
en que esté ausente el derecho, porque lo que se invoca como tal no
tiene este carácter” y por tanto el acto abusivo “por lo general se realiza
bajo una apariencia de juridicidad de la cual carece”.96
No deja de llamar la atención la confluencia de estas palabras de
Rodríguez Grez con otras de Lyon Puelma, quien cree encontrar el
fundamento para allanar o correr el velo de la personalidad jurídica
en “las normas de interpretación de la ley, pues el principio de la
radical separación entre entidad y miembros y las normas jurídicas
que lo contienen se tornan poco claros, obscuros y contradictorios,
cuando no sólo no amparan ninguna realidad jurídica existente, sino
que alteran la realidad jurídica que sí existe y, por ende, impiden
la aplicación de la norma que debería regir el caso según su propio
sentido y tenor literal expreso. Se tornan obscuros, porque cuando
concurren estos requisitos no se encuentran determinados los límites
conceptuales que fijan la esfera de aplicación de la norma, lo que
implicaría sostener que los efectos de esta norma jurídica (el principio
de la radical separación entre entidad y miembros) rigen en forma
96
Ídem, pp. 63-64. En Argentina Halperin apunta en el mismo sentido del límite
jurídico de la personalidad como atribución. Este autor aclara que “en principio el
allanamiento de la personalidad jurídica significa la prescindencia de ella para res-
ponsabilizar al ente por hechos u obligaciones de otro ente, jurídicamente tercero
(sea persona física o jurídica)”, y añade que “cualquiera sea el fundamento de la
atribución de la personalidad jurídica, el denominado allanamiento consiste en la
fijación concreta de los límites de esa personalidad, que es sólo una disciplina, un
instrumento para la multiplicación de centros de imputación de segundo grado…”.
Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 143. Horacio Fargosi ahonda aún
más en el mismo concepto cuando apunta que dejando claro que la personalidad
jurídica es un atributo normativo y no una realidad óntica, “se torna innecesario ver
en la persona jurídica una valla interpuesta que haya que superar y horadar; por
ello, hay que analizar críticamente la muy difundida teoría de la penetración, …toda
vez que ella comporta, como se ha señalado, la creación de una nueva ficción”. Ver
FARGOSI, HORACIO, Notas sobre sociedades comerciales y personalidad jurídica, citado por
DANIEL VÍTOLO, La Personalidad Jurídica de las Sociedades Comerciales, p. 18.

61
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

absoluta, incluso por sobre la esfera de aplicación de los efectos


de otras normas de igual o superior jerarquía, lo que no existe en
nuestro ordenamiento jurídico, en donde la ley sólo está sometida a
la Constitución. Se torna contradictoria, porque cumpliéndose estos
requisitos y por la misma razón que se ha mencionado, la norma
entra en conflicto con otras normas del ordenamiento jurídico, lo
que provoca que no exista entre ellas la debida correspondencia y
armonía. En cambio, cuando el principio de la radical separación
entre entidad y miembros ampare una realidad jurídica objetiva,
se encontrarán determinados precisamente por dicha realidad los
límites conceptuales que fijarían la esfera de aplicación de la norma,
que por lo mismo no podrían entrar en conflicto con otras normas,
pues deberían protegerse ambas realidades”.97
También existe coincidencia en otro punto, aunque por vertientes
distintas, entre Lyon Puelma y Rodríguez Grez, pues para aquel tam-
bién “es irrelevante el ánimo o intención de las partes, para romper
con el principio de la radical separación entre entidad y sus miembros,
porque el rompimiento del velo corporativo… es una cuestión de
interpretación de la ley y no una investigación de cuál pudo haber
sido la intención de las partes, puesto que, aun suponiendo la buena
fe de las personas que intervengan en la relación jurídica, lo cierto
es que se dejó de cumplir una norma jurídica…”.98
Sin embargo, Lyon Puelma no recurre al expediente del abuso
de derecho, sino que cree que basta con aplicar correctamente los
principios del Código Civil de interpretación de la ley al principio de la
misma jerarquía legal de la radical separación del ente y sus miembros
para resolver los problemas derivados del abuso de la personalidad
jurídica, en especial, la aplicación del principio de la buena fe contrac-
tual manifestado en el art. 1546 del Código Civil, tanto en los casos que
él denomina de ocultamiento de la personalidad propia como en los
casos de diversidad aparente de intereses (varias personas jurídicas que
obran bajo una misma voluntad unitaria). Por este motivo para Lyon
Puelma el “rompimiento del velo corporativo” se traduce a la postre
en hacer “como si la diversidad aparente creada por el principio de
la radical separación entre entidad y miembros no existiera, porque
es sólo un efecto del orden jurídico que cede frente a otro efecto del
mismo, atendidas las reglas de interpretación de la ley”.99
97
LYON PUELMA, ob. cit., p. 66.
98
Ídem, p. 80.
99
LYON PUELMA, ob. cit., p. 79.

62
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

Por su parte, Rodríguez Grez sostiene que el abuso de la persona-


lidad jurídica se inserta dentro de una subespecie de abuso de derecho
que se denomina fraude a la ley y que él identifica con el denominado
“abuso de contratación”, esto es el uso de tipos lícitos para lograr un
fin ilícito, esto es “la instrumentalización del contrato (o de la facul-
tad de contratar) en consideración a un resultado que repugna a la
ley” y de allí “su estrecho parentesco con el abuso de derecho”.100
Este autor nos dice que el llamado “abuso de la personalidad jurídica
es… una derivación del fraude a la ley y, por lo mismo, un abuso de
contratación… En nuestra legislación los particulares pueden crear
libremente un sujeto de derecho…, en el ejercicio de esta facultad,
particularmente del contrato de sociedad, pueden conseguirse fines
contrarios a derecho, como el ocultamiento de bienes, transferencias,
gravámenes simulados, violación de prohibiciones legales, etc. El abuso
de la personalidad jurídica se configura, creemos nosotros, cuando el
objetivo que se procura alcanzar es contrario a derecho, cualquiera que
este sea, de suerte que tras ello se ocultará, invariablemente, un caso
de fraude a la ley… Esta forma particular de abuso puede tomar dos
formas diversas que se enlazan estrechamente: la primera apunta a la
creación de una persona jurídica con fines reñidos con el derecho; la
otra consiste en el ejercicio de las facultades que corresponden legíti-
mamente a aquel sujeto de derecho”.101 Rodríguez Grez también deja
entrever que el problema básico del abuso de derecho es un problema
interpretativo, porque de verdad no existe abuso de derecho, sino que
existe abuso de facto simulado tras el ejercicio de un aparente derecho
subjetivo, apariencia que queda expuesta ante una correcta interpre-
tación del alcance efectivo del derecho subjetivo que se invoca, esto
es, una vez aclarado el genuino interés que verdaderamente protege
la norma.102 Añade además este autor que “el daño material o moral
es un elemento esencial en la doctrina del abuso del derecho” y que
“ausente el daño, la teoría del abuso carece de toda consistencia, sal-
vo que una acción judicial tenga carácter cautelar, caso en el cual su
fundamento sería la prevención de un daño futuro y cierto”.103
A nuestro juicio, existe un fundamento único para la teoría del
corrimiento del velo en el derecho chileno, aplicable a tres ribetes

100
RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 103-104.
101
RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 108-109.
102
RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 195-196.
103
RODRÍGUEZ GREZ, El Abuso…, pp. 192-193.

63
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

diversos: el abuso de la forma societaria para ocultar negociaciones


personales, el abuso de la sociedad sanamente constituida y, por
último, el abuso de la limitación de responsabilidad. En el Derecho
anglosajón, como lo deja en evidencia Juan Dobson104 y lo afirman sin
ambages muchos autores angloamericanos,105 siguiendo su esquema,
la verdad es que no existe un solo hilo conductor; los tribunales de
equity o de common law respetan o ignoran la personalidad jurídica
según la naturaleza del caso y la equidad natural que el mismo ins-
pira, no obstante que la doctrina sí reconoce ciertas reglas, aunque
su aplicación dista mucho de ser regular y previsible.106
A nuestro entender, se olvida que conforme a nuestro sistema
jurídico la personalidad jurídica es un efecto del contrato de sociedad
que consagra el inciso 2º del art. 2053 del Código Civil. Es efectivo
que a propósito de la Ley Nº 19.857, del año 2003, el problema del
abuso de la personalidad jurídica y/o de la limitación de la respon-
sabilidad ha dejado de ser un tema estrictamente societario o de los
entes colectivos, pues las empresas individuales de responsabilidad
limitada gozan de dicha ficción de personalidad separada y de limi-
tación de responsabilidad,107 pero no cabe duda de que el principio
inspirador es exactamente el mismo: tanto la personalidad separada
del constituyente como la limitación de la responsabilidad son un
efecto de un acto jurídico y no un asunto negociable que dependa
de la voluntad del constituyente. Contrariamente a lo que han sos-
tenido algunos,108 no es posible siquiera concebir una sociedad sin
personalidad jurídica, como no es pensable una hipoteca sin derecho
de persecución. Son efectos que la ley, no las partes, atribuye a la
celebración de un contrato y que si las partes no quieren tal efecto,
es porque tampoco quieren ese contrato.
104
En efecto, la noción unificadora de abuso de la personalidad jurídica en
los Estados Unidos es la de “fraude”, comprensiva de dolo, simulación y fraude
propiamente dicho. Ver JUAN DOBSON, ob. cit., p. 180.
105
Ver JANET DINE, Company Law, p. 29, y MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit.,
pp. 126 y ss.
106
Normalmente los sajones se jactan de que en sus países, con este instrumento
de doble teclado que es la convivencia entre el Equity y el Common Law, ellos conciben
reglas flexibles de aplicación estricta, en tanto que en los países latinos se conciben
reglas estrictas de aplicación flexible, en este ámbito dicha regla no es tan efectiva.
107
En efecto, el art. 2º de dicha ley consagra la personalidad jurídica distinta y el
8º la limitación de responsabilidad del empresario, pero el artículo 8º se encarga de
decirnos que “la empresa responde exclusivamente por las obligaciones contraídas
dentro de su giro, con todos sus bienes” y si contrae obligaciones fuera del giro.
108
Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, pp. 171 y ss.

64
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

En consecuencia, toda vez que no exista sociedad, por ausencia de


uno o más de sus elementos estructurales, no habrá tampoco personali-
dad jurídica. El contrato de sociedad, en tanto contrato nominado que
tiene como efecto el surgimiento de una persona jurídica, está definido
en el art. 2053 del Código Civil en términos de que es “un contrato en
que dos o más personas estipulan poner algo en común con la mira
de repartir entre sí los beneficios que de ello provengan”. Toda vez
que se celebre un contrato que no tenga el aporte común y el reparto
de los beneficios, no hay sociedad. Es más, el Código Civil no admite
que alguno de los socios sólo disfrute de las utilidades, pero no tenga
riesgo en las pérdidas. De forma que toda vez que un contrato es un
medio distinto o una finalidad distinta, no será contrato de sociedad
y, por lo mismo, no dará origen a una persona jurídica separada de la
persona de los contratantes. En este aspecto, el recurso natural para
definir si existe o no persona jurídica será la teoría de la simulación
y ella no debe centrarse sólo en la simulación ilícita, sino también en
la lícita, pues en uno y otro caso, por tratarse de un acto simulado, no
tendrá como efecto la personalidad jurídica.109 En esto, nos acercamos
a lo expuesto por los profesores Lyon Puelma y Rodríguez Grez: el
efecto del contrato de sociedad es la personalidad jurídica; si no hay
real contrato de sociedad, no hay personalidad jurídica, sin considerar
para nada la buena o mala fe de los otorgantes.
De esto se siguen múltiples efectos. Desde luego, abre todo un
espacio para determinar si una sociedad integrante de un grupo
económico es o no una persona jurídica distinta o simplemente
una ampliación de la actividad y patrimonio de la sociedad contro-
lante.110 Lo mismo ocurrirá cuando existiendo control jurídico de
109
No sólo en el uso desviado de la forma societaria para efectos defraudato-
rios o perjudiciales a terceros, o para evadir prohibiciones legales, esto es, no sólo
la simulación ilícita es castigada con la inexistencia de la personalidad jurídica,
sino que también la simulación lícita, constitutiva de aquella en que la voluntad
declarada difiere de la real sin ánimo de perjudicar o sin ánimo de infraccionar la
ley, lleva aparejada la inexistencia de dicho efecto jurídico, que es el nacimiento de
un sujeto de derechos distinto de los constituyentes. Ver RICARDO PARRA LABARCA,
Tratado de la Simulación, t. I, p. 201.
110
En el derecho concursal argentino, art. 161 de la Ley Nº 24.552, se extiende
automáticamente la quiebra de una sociedad a terceros que han abusado de ella en
los casos de “actuación simulada” (sociedad de fachada) por medio de esa sociedad;
de “abuso de control” por la controlante “desviando indebidamente el interés social
de la sociedad controlada fallida y en el caso de confusión patrimonial” que impide
separar los activos y pasivos de las sociedades confundidas. Norma que debe su
creación a la anterior Ley de Concursos Nº 19.551/72, aunque fue mejorada por
la Ley Nº 24.552, de 1995. Ver IGNACIO ESCUTI, FRANCISCO JUNYENT, Instituciones

65
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

una persona jurídica por un tercero o control económico,111 una


persona jurídica no actúa para sí, sino en interés de un tercero con
o sin perjuicio del patrimonio propio. Es bueno en esto echar mano
al concepto desarrollado por Juan Dobson en orden a que sí existe
desviación o violación del interés social “cuando se desarrolle una
actividad tendiente a impedir o retardar la posibilidad de obtener
beneficios mediante el cumplimiento del objeto común propuesto,
con el propósito de perseguir un interés ajeno” y añade que “el con-
cepto de interés social –causa del contrato de sociedad o asociación,
efectivo cumplimiento del objeto social propuesto– aparece como
un concepto sólo discernible por oposición al interés personal de
un tercero, quien obtiene ventajas en detrimento de las que podrían
dotar la persona jurídica”.112
Sin embargo, también es posible que una sociedad que nace
estructuralmente sana se desvíe de sus fines inherentes temporal
o definitivamente. ¿Cómo juegan esos principios? A nuestro juicio,
esos principios no cambian en el tiempo. La sociedad tiene una
estructura colectiva (pluralidad de socios), un medio (aporte de
bienes o servicios en común valorables en dinero) y la finalidad de
obtener beneficios por medio del desarrollo del objeto social. Si du-
rante la vida de la sociedad se recurre a otra estructura (apariencia
de pluralidad); a otros medios (patrimonio ajeno) o a fines extra-
sociales (v. gr., el beneficio de un tercero distinto de la sociedad),
no hay personalidad jurídica, pues ella es inherente a la sociedad o
institución y no a otro contrato.
Hecha esta aclaración, a nosotros nos parece que otro asunto
distinto es el de la limitación de responsabilidad. Donde más se re-
clama de verdad es ante el abuso de responsabilidad limitada. Ya no
es el abuso de la personalidad jurídica, sino el abuso del mecanismo

de Derecho Concursal, pp. 309 y ss., y también HÉCTOR JOSÉ MIGUENS, Extensión de la
Quiebra y Responsabilidad de los Grupos de Sociedades, pp. 200-212.

111
Juan Dobson es muy elocuente en la definición de ambos conceptos. El
control interno o jurídico “consiste en el poder de dominación que se ejerce sobre
una sociedad en razón de la posibilidad que tiene un sujeto de dominar a las asam-
bleas o reuniones de socios de esa sociedad”, y es control externo económico “…se
halla caracterizado por la presencia de una relación contractual entre dos sujetos.
Uno de ellos se halla emplazado en una situación de dominación que deriva de su
relación contractual”. Esta puede ser por relaciones financieras, de patentes, ser el
proveedor o el cliente predominante, etc. Ver DOBSON, ob. cit., pp. 362 y ss.
112
JUAN DOBSON, ob. cit., p. 615.

66
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

de la responsabilidad limitada lo que más provoca a una doctrina


sedienta de poner coto a ese abuso. Pues bien, a nuestro juicio, la
responsabilidad limitada de los socios o accionistas de la sociedad es
también un efecto legal que proviene de la adopción de algún tipo
societario con ese elemento. En Chile los socios comanditarios, los
accionistas y los socios de sociedades de responsabilidad limitada
no es que tengan responsabilidad por las deudas sociales, es que
no tienen ninguna responsabilidad por ellas, como lo veremos más
adelante: sólo la sociedad en tanto persona distinta de los socios o
accionistas es responsable de sus deudas. Más allá de los beneficios
económicos que comporta este mecanismo en tanto herramienta que
fomenta la inversión de riesgo, muy saludable para toda sociedad,
jurídicamente la limitación de responsabilidad es un efecto que la
ley otorga a las obligaciones asumidas válidamente por la sociedad.
En consecuencia, el abuso de la responsabilidad limitada se iden-
tifica con el abuso de la personalidad jurídica; no son, por tanto,
elementos separables. Si la sociedad constituida bajo una tipología
de limitación de personalidad goza de personalidad jurídica, gozarán
los socios también exención de responsabilidad por las obligaciones
de la sociedad. Es cierto que este mecanismo tiene serios bemoles,
en especial en materia de responsabilidad extracontractual, pero es
un resorte esencial que no puede ceder ante aparentes injusticias
cubiertas bajo el velo de la entidad ficticia.
Como puede observarse, nuestras conclusiones son idénticas
a las de los profesores Rodríguez Grez y Lyon Puelma, pero aterri-
zadas a la noción de sociedad o institución colectiva y desde luego
afincadas en el eje de todo este debate: que la personalidad jurídica
es un efecto de un contrato y sin ese contrato y aun en el caso de
apariencia del mismo, no hay tal efecto.
En suma, la personalidad jurídica en tanto efecto del contrato
de sociedad no existe si el contrato es simulado. Pero se discute en la
doctrina cuál es el efecto de la simulación, cuál es la sanción aneja a
los actos simulados. Ricardo Parra Labarca se inclina por la nulidad
absoluta por falta de consentimiento en el caso de la simulación
absoluta y por múltiples sanciones, según el caso, en la hipótesis de
simulación relativa, desde la nulidad absoluta hasta “cualquier otra
sanción civil”.113 Otros, que admiten con más generosidad la teoría
de la inexistencia de los actos jurídicos, atendida la falta de consenti-
113
PARRA LABARCA, ob. cit., t. I, pp. 298 y ss.

67
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

miento, optan por la inexistencia del acto. Lyon Puelma es aún más
radical, pues sostiene que “desplazar la forma de la persona jurídica
no significa declarar la nulidad del contrato de sociedad o de aso-
ciación que da origen a la persona jurídica por alguna causa que en
cualquier caso sería de difícil concurrencia, ni tampoco pronunciarse
sobre su existencia. Lo que en realidad significa es dejar operar al
orden jurídico haciendo como si la diversidad aparente creada por
el principio de la radical separación entre entidad y miembros no
existiera, porque es sólo un efecto del orden jurídico que cede frente
a otro efecto del mismo, atendidas las reglas de la interpretación
de la ley”.114 Nosotros somos de la opinión de que no es admisible
la distinción entre simulación absoluta (inexistencia del acto simu-
lado) y simulación relativa (el acto simulado oculta otro acto; v. gr.,
una venta que oculta una donación), porque no tiene relevancia la
existencia o méritos del acto oculto: el acto ostensible es siempre
simulado e inexistente; la valoración del acto oculto depende de sus
propios méritos y no de la valoración del acto simulado. Nosotros
somos de la opinión de que la sanción propia para los actos osten-
sibles simulados es la inexistencia por falta de consentimiento en
dicho acto: es un acto jurídico que nunca existió. No compartimos
la tesis de Lyon Puelma sólo por sus alcances prácticos: nadie puede
determinar por sí y ante sí la nulidad o inexistencia de un efecto
aparente; es necesaria una sentencia judicial. Los motivos anteriores
nos inclinan a añadir que ante las sociedades simuladas no existe
el beneficio de la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios de
Nulidad, pues la simulación no es un vicio formal.
Hay, sin embargo, casos en que la ley se ha encargado de pasar
sobre la personalidad jurídica. Desde luego, en materia penal, la res-
ponsabilidad criminal sólo excepcionalmente recae sobre la persona
jurídica,115 pues la generalidad apunta a los administradores de la
misma. En materia de mercado de valores, la ley autoriza a la SVS a
aplicar sanciones pecuniarias a los directores o administradores de
sociedades que infringen la ley o las normas regulatorias de la autori-
dad administrativa.116 En materia previsional, las deudas previsionales
sujetas a la Ley Nº 17.322 admiten persecución no sólo en el emplea-
dor persona jurídica, sino también en los administradores de dicha
114
LYON PUELMA, ob. cit., p. 79.
115
Es el caso del DFL Nº 1 de Economía del año 2003, que contiene el texto
refundido del DL Nº 211, Ley Antimonopolios, art. 26 letra b).
116
Arts. 27 y 28 del DL Nº 3.538 de 1980, que crea la SVS.

68
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

sociedad que figuren en los registros de los organismos de seguridad


social, con la posibilidad de despachar apremios corporales a esas
personas naturales por incumplimientos de la persona jurídica.117
En todo este texo hemos tratado de la personalidad jurídica
de las sociedades como si ella fuera predicable a las sociedades
anónimas, que, como sostenemos, no es una sociedad y lo hemos
hecho porque en gran medida toda la doctrina de la personalidad
jurídica y del abuso de la misma está desarrollada a propósito del
derecho societario y, la verdad, no vemos inconveniente en extender
estos razonamientos también a la sociedad anónima que, dicho sea
de paso, ha sido la fuente inspiradora de los grandes tratadistas en
materia de abuso de dicha personalidad.

3.5. EN DEFENSA DE LA PERSONALIDAD JURÍDICA


Y DE LA LIMITACIÓN DE LA RESPONSABILIDAD

La personalidad jurídica es una creación del derecho que posibilita


que una o varias personas o bienes sirvan de centro de atribución de
derechos y obligaciones distintos de sus constituyentes o miembros.
Es un instrumento valiosísimo para estimular y facilitar la actividad
económica.
Lo mismo, la limitación de responsabilidad, que llega a su ex-
tremo en la sociedad anónima, es también un mecanismo creado
por el derecho destinado a promover las inversiones de riesgo, los
emprendimientos y los desafíos. En el caso de la sociedad anónima
no sólo se limita la responsabilidad, sino que hasta el nombre del
accionista es irrelevante en el mercado. Esto parece irritar a Galgano,
dadas sus inclinaciones políticas, quien descubre un estrecho vínculo
entre la personalidad jurídica y la limitación de responsabilidad,
pues cree ver en la ficción de la personalidad jurídica una justifica-
ción a posteriori de la limitación de responsabilidad, que, antes del
reconocimiento de la calidad de sujeto de derecho a las sociedades
anónimas, no era más que un privilegio para sus accionistas. Con
el advenimiento de la noción de persona jurídica ya no se trata de
que el accionista no responde por las deudas sociales, sino que no
responde por las deudas ajenas, pues “gracias al concepto de persona
jurídica, la responsabilidad limitada del accionista puede no ser ya
117
Arts. 12, 13 y 18 de la Ley Nº 17.322.

69
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

considerada, como era considerada un tiempo, un beneficio en sen-


tido propio, o sea un privilegio, ni es ya una excepción al principio
general de la responsabilidad patrimonial ilimitada”, pues “…el socio
no responde de las obligaciones sociales con el propio patrimonio,
por la razón natural de que se trata de obligaciones ajenas, o sea,
por la misma razón natural por la cual el señor A no responde de las
obligaciones del señor B”.118 Suena como un obscuro manejo de la
mano nada de oculta del capitalismo occidental. Pero nada hay de
malo en eso. Naturalmente, puede hacerse un uso equivocado de
este instrumento, normalmente porque se hace un uso equivocado
de la forma societaria, pero sus beneficios son indudables.
Ambos factores reunidos son un gran avance de la sociedad
occidental y han sido motor para un desarrollo vertiginoso del
mercado, al extremo que la riqueza de un país puede medirse por
el número de sociedades con responsabilidad limitada que se han
creado y operan en él.
Uno de los problemas más espinudos, sin embargo, en materia
de personas jurídicas con límites de responsabilidad no es sólo el
abuso que se hace de este mecanismo, sino que es su uso mismo.
En efecto, la separación de la sociedad de sus socios y el límite de
responsabilidad muestran toda su importancia en casos de insolvencia
de la sociedad o del accionista o socio de la misma. Una sociedad
de responsabilidad limitada es una apuesta de negocios que puede
fallar y eso daña a sus miembros. Es posible también que el accio-
nista o socio sea insolvente y eso dañe la sociedad. Los cortafuegos
que generan estos institutos impiden que la insolvencia de uno se
propague a otros. Puede ocurrir que un accionista sea insolvente
pero que tenga acciones en una sociedad anónima cerrada muy
solvente; o que el accionista de una sociedad cesante en los pagos
tenga otras sociedades prósperas y él pueda legítimamente llevar una
vida holgada. Estos fenómenos frustran y enfadan a los acreedores
que enfrentados con esas paradojas aborrecen de la separación
entre personas jurídicas y la limitación de responsabilidad. Pero
esas son las reglas del juego por las que ese accionista arriesgó y con
esas reglas es que se incrementan el riesgo y la inversión y no cabe
duda que ante los casos minoritarios de abuso no se puede echar
por tierra este mecanismo por ideas mal inspiradas. En estos temas
debe siempre gobernar el principio de la buena fe. El abuso de la
118
GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 258-259.

70
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

forma societaria es la excepción y como tal debe probarse por sobre


la presunción de buena fe. Si un empresario es exitoso en cinco de
las sociedades de que forma parte y controla, pero fracasa en una
sexta, nada hay de criticable que siga siendo y comportándose como
empresario exitoso en las empresas supervivientes y que no asista a
la empresa insolvente con las ganancias de las exitosas.
Asimismo, en el ejemplo de Lyon Puelma119 en que una matriz
celebra un contrato de venta de un paquete de acciones en que
participan como vendedoras una sociedad matriz y alguna de sus
filiales, que son dueñas en conjunto del paquete controlador de la
sociedad emisora, no cabe desconocer la forma jurídica de ambas
empresas para efectos de la aplicación de los arts. 1552 o 1489 del
Código Civil, pues existen efectivamente distintas personas admitidas
y aceptadas como tales por el ordenamiento jurídico que legitima
las sociedades filiales y las coligadas; no puede echarse mano a esta
tesis si no hay simulación. Las partes deben cuidar sus intereses
recurriendo a creativos mecanismos de negociación inherentes a
la autonomía de la voluntad para darle a la operación la unidad
requerida y no culpar de sus errores al “empedrado”.
La función de la sociedad es crear un centro nuevo de actuación
jurídica unitario. La función de la limitación de la responsabilidad
es precisamente no trasmitir al socio los riesgos de la sociedad.
Ambos fines son loables, sanos y en extremo útiles, y hay que tener
cuidado con socavarlos a pretexto de argumentos supuestamente
éticos o de justicia.
Otro factor que es relevante es que la personalidad jurídica
encapsula negocios que circunscritos a la entidad y a su responsa-
bilidad limitada devienen en valores transables que generan una
saludable actividad de compra y venta de empresas en el mercado.
El principio orientador de la inversión reposa en la tesis más eco-
nomicista en orden a que el inversionista más eficiente ve más valor
en las cosas –y entre ellas las empresas– que los menos eficientes;
y que los inversionistas más grandes tienen economías a escala
más eficientes que los pequeños inversionistas. La separación de
patrimonios entre los socios o accionistas y la sociedad y la limi-
tación de responsabilidad son condiciones sine qua non para que
exista un ágil mercado de empresas en beneficio de ellas y, desde
luego, del consumidor de sus productos. Si esto es tan general
119
LYON PUELMA, ob. cit., p. 64.

71
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

para cualquier persona jurídica con responsabilidad limitada, es


esencial en materia de sociedades anónimas, que son esencial-
mente inversiones con administración orgánica concebidas para
su circulación como ente creador de riqueza, y esto es predicable
no sólo para las sociedades anónimas abiertas, sino también para
los pequeños negocios familiares o pymes, estructurados como
sociedades anónimas cerradas. Como señalan Dignam y Lowry, “la
responsabilidad limitada también facilita el mercado de acciones
públicas. Si la responsabilidad fuera ilimitada, el valor de las ac-
ciones dependería de la riqueza del accionista. Las acciones serían
menos valiosas para un accionista rico, pues sería más probable
que dicho accionista fuera demandado en una liquidación que
un pobre accionista. Esto estorbaría el desarrollo de la liquidez
en el mercado de valores, pues el valor de las acciones no podría
ser estimado hasta en tanto que el comprador no fuera conocido
y estimado también el valor de sus bienes personales”.120
Otro efecto favorable de la responsabilidad limitada es la profe-
sionalización del crédito. Como el accionista sólo arriesga su aporte,
el acreedor debe ser particularmente cuidadoso y diligente a la hora
de evaluar a su deudor. Esta labor está muy desarrollada hoy espe-
cialmente a nivel de instituciones financieras y grandes proveedores,
pero la verdad es que es más difícil de cumplir respecto de pequeños
acreedores y de algún modo ha generado una ventaja de los grandes
acreedores sobre los perqueños, en circunstancias de que normal-
mente estos últimos son los más dañados por la sociedad si deviene
insolvente. Sin embargo, con el desarrollo mundial de las empresas
de seguros de crédito, hoy también los acreedores pequeños tienen
acceso indirecto a una evaluación crediticia de sus deudores, pues en
la prima que pagan va incluido ese servicio de análisis de riesgo por
parte de la aseguradora. De modo que a pesar de este inconvenien-
te, la personalidad jurídica y la limitación de responsabilidad han
fomentado la profesionalización del mercado de créditos.121

120
ALAN DIGNAM & JOHN LOWRY, Company Law, p. 47.
121
Hay que reconocer, sin embargo, que los acreedores financieros tienden a
burlar el límite de responsabilidad y así relajar sus estándares de control de crédito,
exigiendo que los socios, accionistas e incluso administradores de sociedades se
constituyan en avales, fiadores o codeudores solidarios de las sociedades a quienes
el acreedor otorga el crédito. Esta práctica lamentable tiene que restringir el em-
prendimiento, porque disuade a personas de arriesgar capitales limitadamente y
a los bancos de prestar para buenos proyectos.

72
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

Para terminar, lo que antes se leía como un abuso de la forma


societaria, esto es, la sociedad de un solo socio simulada por un pres-
tanombre que detentaba participaciones insignificantes para cumplir
formalmente con la exigencia de pluralidad de socios, ha dejado de
ser una excusa para que los acreedores puedan rasgar vestiduras,
pues la tendencia es a aceptar patrimonios con personalidad jurídica
con un único titular, como es el caso de las empresas individuales de
responsabilidad limitada (EIRL), las sociedades por acciones (SpA)
y las mismas sociedades anónimas que la Ley Nº 20.382 atenuó su
disolución por reunirse todas las acciones en una misma mano.
Con todo, este análisis no sería completo si no se colaciona con
la noción de personalidad jurídica y limitación de responsabilidad
con la circunstancia de asignar a los administradores responsabilidad
civil ilimitada y, en muchos casos, solidaria. Los administradores son
los guardianes del interés social y el interés social no es otro que la
protección e incremento del patrimonio social que es lo que interesa
a los acreedores sociales y a los accionistas. Este resorte es el anverso
de la limitación de responsabilidad de los accionistas y normalmente
no se considera en el análisis de este tema. La limitación de respon-
sabilidad de los accionistas y la responsabilidad ilimitada y solidaria
de los administradores –gerente y directores– se encuadran dentro
de la verdadera naturaleza de la sociedad anónima. Son resortes
que, digamos, son inherentes al instituto en tanto mecanismo de
inversión que no es una sociedad como ya lo hemos dicho. Desde esa
perspectiva los accionistas son, frente a terceros, menos relevantes
que los administradores y en la mayoría de los casos, los abusos a la
personalidad jurídica y a la limitación de responsabilidad, en tanto
mecanismos ideados para promover la inversión y el emprendimien-
to, se cometen tal vez inspirados por los accionistas controladores,
pero por medio y bajo la sanción de los administradores sociales.
Esto explica que nuestra orgánica legal sea tan fuerte en el sentido
de haber eliminado toda referencia al mandato para definir la re-
lación de los directores con los accionistas, complementado con la
circunstancia de que los directores no se deben a los accionistas que
los eligieron ni a otros, sino al interés de la sociedad, lo que importa
su plena autonomía para fijar las políticas comerciales y financieras
de la empresa. Los accionistas tienen el poder de remoción, pero,
en tanto en ejercicio de sus funciones, los directores gobiernan la
sociedad en forma autónoma sujetos a su discernimiento y prudencia
y no a dictados de los accionistas.

73
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Esto puede resultar ilusorio, teórico, etc., pero claramente lo


sería menos si en nuestro país se ejercieran con más frecuencia, y
la debida prudencia y buena fe por cierto, las acciones de respon-
sabilidad contra los directores y gerentes de la sociedad. La sanción
que no se aplica no ejerce su función. En Chile en general y muy
especialmente en las sociedades anónimas cerradas, los directores
más que asumir como una responsabilidad lo hacen como un reco-
nocimiento como prestanombres para llenar los números requeri-
dos por la ley o el estatuto. Un uso responsable de las acciones de
responsabilidad haría del ejercicio de este cargo algo más serio y
disuadiría a muchos de abusar de la personalidad jurídica y de la
limitación de responsabilidad.

4. NOCIÓN DE SOCIEDAD ANÓNIMA

El Código de Comercio definía la sociedad anónima como “una


persona jurídica formada por la reunión de un fondo común,
suministrado por accionistas responsables sólo hasta el monto de
sus respectivos aportes, administrada por mandatarios revocables y
conocida por la designación del objeto de la empresa” (art. 424).
La Ley Nº 18.046 Sobre Sociedades Anónimas modificó nuestra no-
ción de sociedad anónima y por lo mismo alteró el concepto legal.
El art. 1º de dicha normativa nos dice que la sociedad anónima es
“una persona jurídica formada por la reunión de un fondo común,
suministrado por accionistas responsables sólo por sus respectivos
aportes y administrada por un directorio integrado por miembros
esencialmente revocables”.122
Hay varios elementos que son propios y distintivos de una socie-
dad anónima: el carácter de patrimonio con personalidad jurídica; la
circunstancia de ser administrada por un órgano colegiado; la de que
122
Muchas legislaciones han definido la sociedad anónima. En el Código Suizo
de las Obligaciones de 1881 se definía la sociedad anónima como “aquella que se
forma bajo una razón social, cuyo capital se determina previamente y está dividido
en acciones, y cuyas deudas están exclusivamente garantizadas por el activo social”
(art. 620). La ley mexicana del 28 de julio de 1934 dice que es “la que se forma bajo
una denominación y se compone exclusivamente de socios cuya obligación se limita
al pago de sus acciones”. La ley danesa del 15 de abril de 1930 decía que la sociedad
anónima “es una sociedad con finalidad de comercio o negocio, en el cual ninguno de
los miembros es personalmente responsable de las obligaciones sociales y su responsa-
bilidad se limita a sus aportaciones, que forman el capital-acciones de la sociedad”.

74
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Esto puede resultar ilusorio, teórico, etc., pero claramente lo


sería menos si en nuestro país se ejercieran con más frecuencia, y
la debida prudencia y buena fe por cierto, las acciones de respon-
sabilidad contra los directores y gerentes de la sociedad. La sanción
que no se aplica no ejerce su función. En Chile en general y muy
especialmente en las sociedades anónimas cerradas, los directores
más que asumir como una responsabilidad lo hacen como un reco-
nocimiento como prestanombres para llenar los números requeri-
dos por la ley o el estatuto. Un uso responsable de las acciones de
responsabilidad haría del ejercicio de este cargo algo más serio y
disuadiría a muchos de abusar de la personalidad jurídica y de la
limitación de responsabilidad.

4. NOCIÓN DE SOCIEDAD ANÓNIMA

El Código de Comercio definía la sociedad anónima como “una


persona jurídica formada por la reunión de un fondo común,
suministrado por accionistas responsables sólo hasta el monto de
sus respectivos aportes, administrada por mandatarios revocables y
conocida por la designación del objeto de la empresa” (art. 424).
La Ley Nº 18.046 Sobre Sociedades Anónimas modificó nuestra no-
ción de sociedad anónima y por lo mismo alteró el concepto legal.
El art. 1º de dicha normativa nos dice que la sociedad anónima es
“una persona jurídica formada por la reunión de un fondo común,
suministrado por accionistas responsables sólo por sus respectivos
aportes y administrada por un directorio integrado por miembros
esencialmente revocables”.122
Hay varios elementos que son propios y distintivos de una socie-
dad anónima: el carácter de patrimonio con personalidad jurídica; la
circunstancia de ser administrada por un órgano colegiado; la de que
122
Muchas legislaciones han definido la sociedad anónima. En el Código Suizo
de las Obligaciones de 1881 se definía la sociedad anónima como “aquella que se
forma bajo una razón social, cuyo capital se determina previamente y está dividido
en acciones, y cuyas deudas están exclusivamente garantizadas por el activo social”
(art. 620). La ley mexicana del 28 de julio de 1934 dice que es “la que se forma bajo
una denominación y se compone exclusivamente de socios cuya obligación se limita
al pago de sus acciones”. La ley danesa del 15 de abril de 1930 decía que la sociedad
anónima “es una sociedad con finalidad de comercio o negocio, en el cual ninguno de
los miembros es personalmente responsable de las obligaciones sociales y su responsa-
bilidad se limita a sus aportaciones, que forman el capital-acciones de la sociedad”.

74
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

no tiene “razón social”, sino nombre; el fenómeno de la irresponsa-


bilidad de los accionistas por las obligaciones de la sociedad, etc.
Sin embargo, en el Derecho anglosajón, tanto en los Estados
Unidos como en el Reino Unido la administración de las corpora-
ciones puede no estar en manos de un órgano, sino en manos de
una o varias personas y no necesariamente naturales.123 Asimismo,
no es exclusivo de las sociedades anónimas la inexistencia de res-
ponsabilidad de los socios por obligaciones de la sociedad, ya que
las sociedades en comandita y las sociedades de responsabilidad
limitada conocen también ese mecanismo. El nombre no es tampoco
un efecto distintivo.124
Lo esencial de la sociedad anónima es que se trata de una forma
asociativa no de personas, sino de capitales, que se traduce en un
fondo afectado a un fin estatutario dotado de personalidad jurídi-
ca y en que los derechos de los asociados se traducen en acciones
que representan una fracción del capital social. Felipe de Solá
Cañizares, admitiendo lo difícil de dar una definición universal de
sociedad anónima por las variantes que se dan de país a país, nos
dice que “es una persona jurídica formada por miembros que ha-
cen aportaciones para un fondo común y que representan el límite
de su responsabilidad personal y que tales aportaciones forman el
capital social representado por acciones libremente trasmisibles,
estructurándose la persona jurídica en base a una organización que
distingue y reglamenta con funciones propias el conjunto de los
socios, la administración y la fiscalización”.125
No es objeto de este trabajo tratar y analizar las diversas teorías
relativas a la naturaleza de las sociedades en general y a las sociedades
por acciones en particular.126
123
Ver DOOLEY, ob. cit., pp. 181 y ss., y MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit.,
pp. 418 y ss. Sin embargo en las Publicly Held Corporatiosn en EE.UU., y en las
Public Limited Companies en Gran Bretaña se requiere de directorio y que él esté
integrado por al menos dos miembros.
124
Halperin hace especial énfasis en que la sociedad anónima “está desprovista
de razón social” (OMEBA, t. XXV, p. 719).
125
FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado de Derecho Comercial Comparado, t. 3,
p. 331.
126
Hay múltiples teorías. Nosotros podemos citar al menos cuatro teorías que
pretenden definir la naturaleza jurídica de la sociedad:
a) Tesis contractualista o clásica
Esta tesis hay que tomarla en serio, porque es la que inspira nuestro Código
Civil y nuestro Código de Comercio, porque era prevaleciente en el siglo XIX. En

75
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Interesante es saber qué tienen de particular las sociedades


anónimas. Se trata, desde luego, de personas jurídicas. Pero su par-
ticularidad es que tienen poco de sociedades y mucho de anónimas.
Poseen aparentemente elementos del contrato de sociedad, pero a
decir verdad, aparte del “acto fundacional”, que en algunos países
puede ser incluso hecho por personas que nunca sean accionistas,

pocas palabras, la tesis contractualista sostiene que la sociedad es esencialmente un


contrato que produce derechos y obligaciones entre los socios, que veremos más
adelante. La sociedad sería simplemente un contrato en que dos o más personas
se obligan a aportar algo en común y a repartirse los beneficios y las pérdidas que
de dicha cosa común sobrevengan.
Esta tesis es particularmente acogida por quienes no estiman de la esencia
de la sociedad la personalidad jurídica independiente de los socios que nacerían
de este contrato. De más está decir que aun entre los que acogen esta tesis existe
división en orden a qué tipo de contrato sería.
Es interesante hacer notar que en el Derecho británico la sociedad anónima
se reputa un contrato, en lo que respecta a los articles of association (que son los
verdaderos estatutos de la sociedad), que se celebra entre las partes entre sí y entre
estas y la sociedad
Nosotros abrigamos dudas en orden a que la sociedad anónima sea una socie-
dad. Su equivalencia con las sociedades colectivas y las de responsabilidad limitada
es peligrosa y equívoca.
b) Teoría del acto unilateral
Una segunda tesis, desarrollada por Julius von Gierke, parte de la premisa de que
la tesis contractualista no explica el fenómeno de las relaciones de la sociedad con
terceros y con los socios, sino sólo los efectos del contrato entre los otorgantes.
Para este autor alemán, la naturaleza de la sociedad se explica esencialmente
como un acto uniilateral de sus fundadores que crean una ley orgánica o estatutos
de la persona naciente.
Messineo sigue muy de cerca esta tesis al señalar que la sociedad es esencial-
mente un acto colectivo. La sociedad es el resultado de un contrato, pero no es un
contrato, sino que es un ente que tiene un origen colectivo.
c) Teoría de la institución
Esta teoría también se funda en las insuficiencias de la tesis contractualista o
clásica. Fue desarrollada esencialmente por Hauriou. No impugna el origen con-
tractual de la sociedad, pero estima que ella más que un contrato es una institución
que el contrato simplemente crea o funda, pero que tiene autonomía propia.
d) Teoría del contrato de organización o colaboración
Esta tesis es contractualista o neocontractualista, pero ponen el acento
en que no se trata de un contrato más, sino de un contrato necesariamente
pluripersonal en contraste con los denominados “contratos de cambio”, en
que cada parte está frente a la otra y sosteniendo intereses contrapuestos
dentro de su legitimidad. En este contrato para existir se requiere de dos
o más personas, pero de un interés común: los beneficios que con él se
persiguen son iguales en naturaleza para cada contratante.

76
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

luego la relación de los accionistas no es entre ellos, sino entre cada


uno de ellos y la sociedad, al extremo que el acto por antonomasia
de incorporación de los accionistas, esto es, la de suscripción de ac-
ciones, no se celebra con los otros accionistas, sino con la sociedad.
Lo mismo, la entrada y salida de socios (y queremos desde luego
advertir que empleamos en todo este trabajo la palabra “socio” con
mucha reticencia y sólo como equivalente a accionista),127 tampoco
es un acto colectivo, sino que un acto bilateral muy emparentado
con la cesión de créditos (nominativos, como en Chile, pero tam-

Ascarelli sostiene que además de su naturaleza pluripersonal, es un contrato


organizativo o de organización, dado que él creó una orgánica distinta que da
origen a una persona jurídica distinta de los socios.
d) Nuestra opinión
No cabe duda de que nuestros Códigos decimonónicos adoptaron las tesis a
la sazón en boga y esa no es otra que la tesis contractualista. Pero nos parece que
pese a que ello pudo haber estado en la mente de los legisladores, las reglas que
ellos mismos se dieron no se pueden clarificar sólo desde la perspectiva contrac-
tualista romana. Para nosotros la sociedad no “es” un contrato, sino que “nace” o,
para emplear las palabras del Código Civil, se “forma” mediante un contrato o acto
jurídico colectivo fundacional. Esta tesis no es compartida por quienes sostienen
que la personalidad jurídica no define la sociedad, pero para nosotros la perso-
nalidad jurídica sí es un elemento de la esencia de la sociedad en los términos en
que está concebida en nuestra ley, sin perjuicio de no desconocer que existen otras
formas asociativas, nominadas o no, que semejan mucho a la sociedad, como por
ejemplo las medierías y aparcerías, la asociación o cuentas en participación, y hasta
la comisión ejecutada por un comisionista independiente.
Para nosotros cualquier forma asociativa que no conduzca a la formación de
una persona jurídica no es sociedad y el acuerdo de voluntades que al respecto
se origine no es un contrato de sociedad en los términos que la concibe nuestra
legislación positiva. En buena medida, las tesis que se elaboraron como contrapunto
a la teoría clásica o contractualista ponen el acento en el carácter organizativo o
institucional. No están en contraste con la tesis contractualista, sino que la ahondan
y especifican. En gran medida, el error de quienes creen ver en la personalidad
jurídica un elemento de la naturaleza del contrato de sociedad confunden las for-
mas asociativas con el contrato nominado de sociedad. Para nosotros, la sociedad
es un contrato cuya función es precisamente crear una persona jurídica distinta
de los socios, con patrimonio, nacionalidad, domicilio, nombre o razón social
propios. Las otras formas asociativas no son sociedad. Es más propio de la socie-
dad ser una persona jurídica que ser un contrato y de hecho existen sociedades
que no tienen un origen contractual, como las sociedades legales –en contraste a
contractuales– mineras.

127
Si la empleamos es sólo en el sentido que el accionista se “asocia” con la
sociedad anónima, con su proyecto económico al suscribir o adquirir acciones; pero
jamás para indicar algún tipo de relación asociativa de los accionistas entre sí.

77
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

bién a la orden y al portador, en países que aceptan las acciones a


la orden y al portador), y distante de los actos de incorporación de
socios a sociedades de personas. Vemos un error al sostener, como
Guyenot,128 que la sociedad anónima es una sociedad en que el socio
tiene un título negociable y una responsabilidad limitada; primero
porque los accionistas no son equiparables a los socios más que por
una estirada analogía y porque además no tienen responsabilidad
alguna por las deudas sociales.
Por ello para nosotros la definición de la Ley Nº 18.046 adolece
de gruesos errores.
Desde luego, la sociedad no surge de la reunión de un fondo
común. El fondo no es “común”, es de la sociedad y puede no ser
un “fondo”, pues en muchas sociedades se permite que el capital
se constituya por bienes distintos al dinero, como expresamente lo
autoriza el art. 15 de la LSA.
Un segundo error propio del lenguaje que se manejaba en el
Código de Comercio y que induce a error, es sostener que los accio-
nistas son responsables sólo por sus respectivos aportes. Esta forma
de exponer la responsabilidad de los accionistas induce a creer que
los accionistas responden por las obligaciones de la sociedad hasta
por el valor de sus acciones. La verdad es que los accionistas nunca
responden, bajo ninguna circunstancia, de las obligaciones de la
sociedad con terceros. Es la sociedad la que tiene derecho a exigir
de los accionistas el entero del valor de la acción suscrita.
Un tercer alcance contra la definición legal es la omisión en
la misma de toda referencia a las acciones. Claro, es inherente a la
noción de sociedad anónima la noción de acción; no puede haber
sociedad anónima si no hay acciones. Sin embargo, no es efectivo
que el capital de una sociedad anónima se divida en acciones. Las
acciones no son “cuotas de capital”. Las acciones son el modo de tener
derechos sobre la persona jurídica, pues el capital de una sociedad
anónima no se fracciona ni tan siquiera idealmente.
Por último, extrañamos al menos una mención en orden a que
el fondo personificado legalmente no es de actuación ilimitada,
como las personas naturales, sino que tiene un ámbito específico
de actuación o fin de afectación definido en su objeto. La LSA es
particularmente estricta en exigir que al constituirse una sociedad o
al modificarse, se exprese “el o los objetos específicos de la sociedad”
128
GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 507.

78
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

(art. 4º Nº 3 LSA). Esto le confiere a ese fondo una orientación y li-


mita su esfera de actividad. La sociedad que se sale de esa esfera en
su actividad principal y no como un apoyo al giro principal, puede
ser sancionada hasta en la validez de sus actos.129
Pero la definición legal tiene dos aspectos relevantes, en uno de
los cuales implica un avance con relación a la definición del art. 424
del antiguo texto del Código de Comercio.130
En primer lugar, la idea de que el eje de una sociedad anónima
es un activo, un activo con personalidad jurídica. La ley emplea la
voz fondo, que se presta, como se ha dicho, a equívocos, pero que
apunta en el sentido de que lo esencial de la sociedad anónima
es un patrimonio y no los accionistas o socios. Este es el elemento
esencial de este tipo social. Sin bienes corporales e incorporales
susceptibles de avaluación pecuniaria, no hay sociedad. Es más, la
Ley Nº 18.046 prohíbe las denominadas acciones de industria y de
organización, esto es, acciones representativas de trabajo o aquellas
en que los fundadores valoraban su gestión (art. 13 LSA).131 Este

129
En el Derecho sajón, en particular en los Estados Unidos, el principio o
doctrina del ultra vires lleva a la nulidad de los actos ejecutados por corporaciones
fuera del objeto social (ver JANET DINE, Company Law, pp. 46-49). Ver también RO-
BERT HAMILTON, The Law of Corporations, pp. 95 y ss. En Gran Bretaña la doctrina
no tiene prácticamente aplicación después de la Company Act de 1985, art. 35, en
especial por la aceptación de la cláusula “general commercial company”. En los Estados
Unidos también se ha aceptado la cláusula que admite que la compañía “engages in
any lawful business”, pero la doctrina sigue viva en muchos aspectos, como son en lo
referente a la responsabilidad de los directores frente a los accionistas por haberse
envuelto en negocios allende el giro social o la prohibición de las corporaciones
de hacer donaciones caritativas o políticas; límites para que las corporaciones se
hagan socias de partnerships, etc.
130
El art. 424 del Código de Comercio decía que la sociedad anónima es “una
persona jurídica formada por la reunión de un fondo común, suministrado por
accionistas responsables sólo hasta el monto de sus respectivos aportes, adminis-
trada por mandatarios revocables y conocida por la designación del objeto de la
empresa”.
131
Esta característica no es universal. En Chile hasta la Ley Nº 18.046 se per-
mitían las acciones de industria u organización. En los Estados Unidos se acepta
el pago de las acciones en dinero (cash), en bienes (property other than cash) y en
“labor or services acctually performed for the corporation”, texto tomado del art. 19 de la
antigua Model Business Corporation Act (1969), reemplazada por la de 1984, pero que
es ley vigente en al menos 26 estados. California ni acepta el pago en servicios ni
tampoco mediante la suscripción de letras o pagarés. Ver Hamilton, ob. cit., p. 178.
En el Derecho colombiano aún son permitidas –art. 380 del Código de Comercio
de Colombia– (ver HILDEBRANDO LEAL PÉREZ, Derecho de Sociedades Comerciales,
p. 771), lo mismo que en el Derecho argentino, aunque estas tienen el carácter

79
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

carácter “materialista” de la sociedad anónima explica el vínculo


de las personas con este tipo social: las acciones. Las acciones son
un derecho patrimonial a participar de ese fondo: en su adminis-
tración superior mediante el voto en juntas y en sus beneficios
mediante dividendos. No se es “socio” de una sociedad anónima,
se es accionista de la misma.
Vistos así los elementos de una sociedad anónima, diremos que
es una sociedad constitutiva de un patrimonio con personalidad
jurídica con una o más finalidades económicas específicas cuyos
partícipes detentan sus derechos económicos y políticos mediante
la tenencia de títulos denominados acciones, que representan el
valor de dicho patrimonio y que es administrado por un órgano
cuyos miembros son esencialmente revocables.
La sociedad anónima no es una sociedad, porque su naturaleza no
se ajusta a la definición del art. 2053 del Código Civil, esencialmente
porque entre los accionistas no existe un contrato. En la constitución
de una sociedad anónima se puede rescatar alguna noción contractual,
pero debe llamar la atención de todos que los fundadores, que en el
caso de Chile y no en todas las latitudes, requieren ser accionistas,
bien pueden suscribir porcentaje insignificante de capital social y, es
más, dejar de ser accionistas acto seguido de constituir la sociedad.
Además, entre los accionistas no existe de verdad el pacto de poner
algo en común. Ese acuerdo se haya entre el accionista y la sociedad.
Es el “fondo”, el “patrimonio” el que está dotado de personalidad
jurídica y no el ente ficticio de la sociedad aunada en el contrato
social. Este fenómeno es básico en la sociedad anónima y nos ha de
orientar a lo largo de todo este texto.
Un tercer elemento decimos que es la afectación de ese patri-
monio. A diferencia de las personas naturales, las personas jurídicas
tienen un ámbito de actuación. La LSA además ha exigido que ese
ámbito sea “específico”. La función de dicha especificidad es una
sola, proteger a los accionistas, de modo tal que la administración de

de prestación accesoria y su valor no se integra al valor del capital principal (ver


ERNESTO EDUARDO MARTOREL, Sociedades Anónimas, p. 80, y NISSEN, Curso, p. 401),
pues el capital debe siempre ser dinero u otra obligación de dar. Algo parecido
ocurre en el Derecho español, en que a los fundadores de la sociedad anónima se
les concede el beneficio que no exceda al 10% de los beneficios netos de la sociedad
y por un período de 15 años máximo. Pero este beneficio no puede expresarse
en acciones, sino sólo en “títulos nominativos distintos de las acciones”. Ver JUAN
CARREGA GIRAL, Ley de Sociedades Anónimas, t. I, p. 290.

80
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

la sociedad no pueda alterar la finalidad económica del patrimonio


social embarcando a la sociedad en actividades no queridas por los
accionistas. Esta limitación ha dado origen en el Derecho sajón a una
amplia doctrina del denominado ultra vires, que tiene por destino
definir el ámbito de actuación de la sociedad previsto en los actos
de fundación o modificación. Hoy esas limitaciones pierden interés
en el derecho universal, pero al tratar del objeto de la sociedad,
veremos que aún tienen alguna importancia.
Se ha dicho que las acciones representan una fracción alícuota
del capital. La verdad es que esa noción es muy dudosa vista la
libertad creativa y lo que Puelma Accorsi ha denominado la “desin-
corporación” (o desmaterialización) de los títulos de acciones.132
La acción es el título, el vínculo jurídico entre el accionista y la
sociedad.
Por último, otro factor esencial de la sociedad anónima, que la
distingue de otros tipos de sociedades por acciones –v. gr., la sociedad
en comandita por acciones y la sociedad por acciones (SpA)–, es
que su administración la ley la radica en un órgano social, a saber,
el directorio. El directorio es el órgano al que la ley le confiere la
administración superior de la sociedad y esto no puede alterarse por
los accionistas sin afectar la naturaleza misma de la sociedad. Pero
además este elemento despersonaliza la administración, porque los
miembros del directorio no son, cada uno de ellos, administradores
sociales. La administración pertenece al órgano que en general tiene
amplia administración de la sociedad en todo, salvo aquello que la
ley o los estatutos han confiado a la junta general de accionistas. Para
dar absoluta relevancia a este fenómeno, la ley establece además que
los directores ya no son mandatarios de los accionistas, como los
calificaba el Código de Comercio, y, es más, que deben velar por los
intereses de la sociedad aun por sobre los intereses de los accionistas
que los designaron, factor del que emerge lo que universalmente
se conoce como la responsabilidad fiduciaria de los directores para
con la sociedad.
En suma, la sociedad anónima más que una sociedad es un instru-
mento colectivo de inversión. No son relevantes sus accionistas ni en
la existencia, ni en la administración. Lo relevante es este patrimonio
de afectación dotado de personalidad jurídica y administrado por
un órgano y no por personas naturales.
132
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 539.

81
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

5. NATURALEZA DEL VÍNCULO ENTRE ACCIONISTAS


DE UNA SOCIEDAD ANÓNIMA. EL DEBER DE LEALTAD
ENTRE LOS ACCIONISTAS Y PARA CON LA SOCIEDAD

El perfil que definimos en el título anterior, que sustrae a la socie-


dad anónima de la constelación de las sociedades, para dejarla un
tanto huérfana como instituto colectivo, nos obliga a indagar sobre
la naturaleza del vínculo que reúne a los accionistas.
Claro, si la sociedad anónima no es un contrato entre los accio-
nistas; si el vínculo de los accionistas con ella es contractual, pero no
así el de los accionistas entre sí; si la junta de accionistas no es una
suerte de foro contractual donde los accionistas celebran acuerdos,
entonces el vínculo entre ellos queda sin definición. De hecho, la
misma expresión “acuerdo de la junta de accionistas” es un eufemis-
mo, porque la junta de verdad no toma “acuerdos”, pues muchas
veces una gran mayoría de accionistas son derrotados por un mínimo
de titulares en posesión de la mayoría de las acciones y entonces
lo apropiado sería decir “imponer acuerdos”, lo que es en sí una
contradicción en los términos. Por eso es más acertada la expresión
sajona que no habla de acuerdos de junta, sino que de resoluciones
(resolutions) de junta; expresión más apropiada pues al tiempo que
despeja toda duda de que no se trata de un entendimiento, deja en
evidencia que es una manifestación de voluntad orgánica.
Pero además estos acuerdos de junta no son propiamente acuer-
dos. Son una voluntad colegial que se gesta al interior de la sociedad
misma, en su seno íntimo, pues se origina dentro de un órgano
constitutivo de la estructura de la sociedad anónima. La junta de
accionistas, como veremos en su oportunidad, es un resorte consti-
tucional de la sociedad anónima y no un elemento externo a ella.
Vale decir, el único lugar donde los accionistas vienen a encontrarse
en una sociedad anónima no es, en tanto personas distintas de ella,
sino en un órgano de ella misma.
Todo lo anterior nos confirma, en primer término, que el vínculo
jurídico entre accionistas no es contractual.133 No existe contrato
entre los accionistas.
133
Alcalde Rodríguez extrae el deber de lealtad y fidelidad que debe gobernar
las relaciones entre accionistas del principio de la buena fe contractual. Con esta
fórmula se llega a conclusiones análogas a las del texto, pero es posible que una
fundamentación distinta conduzca a resultados colaterales diversos. Ver ALCALDE
RODRÍGUEZ, ENRIQUE, “Algunas consideraciones en torno al abuso de la mayoría
accionaria y su protección”, Actualidad Jurídica, Nº 16, p. 120.

82
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

Alguien puede replicar que la escritura de constitución de la


sociedad es un contrato. Nosotros vemos en esa escritura un acto
fundacional de una persona jurídica, pero no un contrato. Piénsese
que en la escritura de constitución de la sociedad es legítimo que
dos fundadores suscriban cada uno una acción en un universo de
un millón de acciones emitidas pensando en colocarlas en personas
distintas a dichos promotores. Estos “socios”, si son exitosos en su
emprendimiento, no serían ni los dueños, ni los controladores de
la sociedad. Siguiendo con el mismo ejemplo, si ambos accionistas
suscriben y pagan esas acciones al momento de formar la sociedad
anónima, ya no tienen más obligaciones contractuales ni entre ellos
ni para con la sociedad. Y, en el mismo ejemplo, veremos que esos
dos modestos accionistas que pueden no encontrarse nunca más,
habrán creado un ente con vida propia, independiente de ambos.
Se da incluso que si existe un conflicto económico significativo
entre mayorías y minorías que se resuelve por la vía del denominado
derecho de retiro de los accionistas disidentes, la ley no obliga a la
mayoría a adquirir las acciones de la minoría, esto es, a entrar en
tratativas directas entre accionistas, sino que obliga a la sociedad
a adquirir sus propias acciones del accionista que se retira. No en
todos los países se ejercita el derecho de retiro de esta manera,
pero en Chile es así y eso nos parece de suma consecuencia con la
naturaleza del instituto.
Si el vínculo entre accionistas no es contractual, ¿es acaso un
vínculo legal? No nos parece. De verdad estimamos que los accionistas
no tienen ningún vínculo legal entre ellos distinto del que cada uno
pueda tener con terceros no accionistas con la sociedad. Lo que los
une es estar todos vinculados “contractualmente” con la sociedad,
como pueden estar vinculados dos aportantes a un fondo mutuo.
Sin embargo, existen dos normas que generan un “vínculo”
entre accionistas. La primera y más básica es la del Nº 10 del art. 4º
LSA, que prescribe el arbitraje como una fórmula de solución de
conflictos entre ellos. Vale decir, la ley asume que entre ellos no hay
una relación de extraños y que sus conflictos deben resolverse con
un mecanismo más flexible. Pero ya sabemos que salvo la excep-
ción del accionista cuyas acciones tengan un valor libro o bursátil
superior a UF 5.000, la ley siempre permite a los accionistas llevar
sus conflictos a ser resueltos por la justicia ordinaria, precisamente
porque la cláusula arbitral en las sociedades anónimas no es una
cláusula contractual.

83
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

La otra norma de la ley que tiene interés para nosotros es la del


art. 30 LSA, que nos advierte que “los accionistas deben ejercer sus
derechos sociales respetando los de la sociedad y los de los demás
accionistas”. Esta norma originalmente pensada para los accionistas
mayoritarios, esto es, para quienes controlaban las asambleas y la
dirección de los negocios sociales, quedó felizmente promulgada
en la forma antedicha, porque este deber asiste, y es importante
recordarlo, no sólo a los accionistas mayoritarios, sino también a los
minoritarios que ante coyunturas pueden abusar en perjuicio de los
mayoritarios o de la sociedad misma para sacar ventajas indebidas.
Esta norma sí crea un vínculo entre los accionistas. No es un
vínculo que emana de la sociedad anónima, sino un vínculo, una
obligación específicamente impuesta por la ley. Sin el art. 30 LSA en
nada se habría afectado ni la estructura, ni el funcionamiento, ni
los derechos de los accionistas. Pero el legislador haciéndose eco
de una experiencia acumulada por años, local y extranjera, institu-
ye esa obligación legal no por motivos éticos, sino para una mayor
eficacia del instrumento que es la sociedad anónima. Reconociendo
que no hay tal vínculo contractual entre accionistas; asumiendo la
evidencia de que las sociedades anónimas de verdad no tienen “so-
cios”, establecer esta obligación da una pauta de comportamiento
que ordena en un adecuado cauce la actividad y relaciones de los
accionistas en cuanto tales.
El deber de lealtad de los accionistas para con los otros accionis-
tas y para con la sociedad es fundamental para derogar no sólo los
abusos de las mayorías, sino en general los abusos de derecho, pues
se impide con esta norma perjuidicar a la sociedad y los restantes
accionistas bajo el pretexto de que se ejerce un derecho legítimo.
Toda vez que el ejercicio de los derechos que emanan de la acción
o, en su caso, de un paquete de acciones de control, se ejerza en el
seno de la sociedad mediante la influencia para gestar la voluntad
social en perjuicio de la sociedad o de otros accionistas, el art. 30
LSA será infringido y esa infracción no será una infracción ética, o
de una mera regla social o de fair play, sino una verdadera violación
a la ley. Y por ser tal violación a la ley, los daños que de ella se sigan
deben ser indemnizados.
El estatuto de responsabilidad civil que gobernará la infracción a
la ley no será sino el atingente a la responsabilidad extracontractual,
porque la única obligación contractual que tiene un accionista para
con la sociedad es enterar su aporte. Como entre accionistas tam-

84
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

poco existe un vínculo contractual, también los daños y perjuicios


que un accionista cause a otro abusando de sus derechos, serán del
dominio de las normas sobre responsabilidad aquiliana. En general,
se trata de una norma legal cuya violación genera responsabilidad
civil legal que en Chile se somete a las normas de los arts. 2314 y ss.
del Código Civil.

6. CLASES DE SOCIEDADES ANÓNIMAS

La sociedad anónima es una noción unitaria. Existe una sociedad


anónima en cuanto a noción. Pero desde el Derecho sajón134 se ha
hecho fuerte una división entre sociedad anónima abierta y sociedad
anónima cerrada, a las que no separa el ser mismo de sus natura-
lezas, sino la forma en que se financian, esto es, si recurren o no al
crédito público. En los Estados Unidos se hace la distinción entre
las publicly held corporations y las closely or privately held corporations.
De las primeras se dice que se destacan porque sus acciones están
ampliamente difundidas y son transadas en mercado abierto en las
bolsas nacionales y crecientemente en Internet, y que son dirigidas
por administradores profesionales que normalmente son dueños de

134
En el Reino Unido la distinción es entre Public Limited Company (PLC) and
Private Limited Company, siendo la expresión company la que indica que es una socie-
dad anónima de responsabilidad limitada. Sólo las Public Limited Companies pueden
ofrecer acciones al público. Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 11 y ss. En Irlanda sólo hasta
la vigencia de las Companies (Amendment) Act de 1983 fue definida como aquella que
no es una private company y cuyo memorando de constitución señala expresamente
que es una public limited company. Una compañía privada es aquella en cuyo memo-
rándum de constitución se limita la transferencia de acciones, limita el número
de miembros o socios a 50 (excluyendo los empleados o ex empleados) y prohíbe
la oferta pública de acciones o debentures (bonos convertibles en acciones). Ver
GRÁINNE CALLANAN, An Introduction to Irish Company Law, p. 16. En Francia, durante
el siglo XIX se intentó introducir la distinción ente sociedad anónima pública y
privada en 1863, que tuvo corta vida por la promulgación de la Ley del 24 de julio
de 1867 que con modificaciones sobrevivió hasta 1966. En Francia no se reconoce
ni aun hoy dicha distinción, aunque en la práctica existen sociedades anónimas
familiares o cerradas y abiertas que cotizan en bolsa. Ver RIPERT, Tratado Elemental
de Derecho Comercial, t. II, pp. 216-217. La Ley de 24 de julio de 1966 hizo una serie
de distinciones en orden a la fundación y control entre sociedades “que recurren y
las que no recurren públicamente al ahorro”, siendo el régimen más estricto para
las primeras y más relajado para las segundas. Ver Guyenot, ob. cit., t. I, p. 517. En
la Argentina la Ley Nº 19.550 también reconoce esta distinción entre sociedades
anónimas abiertas y cerradas. RICARDO NISSEN, Curso de Derecho Societario, p. 52.

85
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

poco existe un vínculo contractual, también los daños y perjuicios


que un accionista cause a otro abusando de sus derechos, serán del
dominio de las normas sobre responsabilidad aquiliana. En general,
se trata de una norma legal cuya violación genera responsabilidad
civil legal que en Chile se somete a las normas de los arts. 2314 y ss.
del Código Civil.

6. CLASES DE SOCIEDADES ANÓNIMAS

La sociedad anónima es una noción unitaria. Existe una sociedad


anónima en cuanto a noción. Pero desde el Derecho sajón134 se ha
hecho fuerte una división entre sociedad anónima abierta y sociedad
anónima cerrada, a las que no separa el ser mismo de sus natura-
lezas, sino la forma en que se financian, esto es, si recurren o no al
crédito público. En los Estados Unidos se hace la distinción entre
las publicly held corporations y las closely or privately held corporations.
De las primeras se dice que se destacan porque sus acciones están
ampliamente difundidas y son transadas en mercado abierto en las
bolsas nacionales y crecientemente en Internet, y que son dirigidas
por administradores profesionales que normalmente son dueños de

134
En el Reino Unido la distinción es entre Public Limited Company (PLC) and
Private Limited Company, siendo la expresión company la que indica que es una socie-
dad anónima de responsabilidad limitada. Sólo las Public Limited Companies pueden
ofrecer acciones al público. Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 11 y ss. En Irlanda sólo hasta
la vigencia de las Companies (Amendment) Act de 1983 fue definida como aquella que
no es una private company y cuyo memorando de constitución señala expresamente
que es una public limited company. Una compañía privada es aquella en cuyo memo-
rándum de constitución se limita la transferencia de acciones, limita el número
de miembros o socios a 50 (excluyendo los empleados o ex empleados) y prohíbe
la oferta pública de acciones o debentures (bonos convertibles en acciones). Ver
GRÁINNE CALLANAN, An Introduction to Irish Company Law, p. 16. En Francia, durante
el siglo XIX se intentó introducir la distinción ente sociedad anónima pública y
privada en 1863, que tuvo corta vida por la promulgación de la Ley del 24 de julio
de 1867 que con modificaciones sobrevivió hasta 1966. En Francia no se reconoce
ni aun hoy dicha distinción, aunque en la práctica existen sociedades anónimas
familiares o cerradas y abiertas que cotizan en bolsa. Ver RIPERT, Tratado Elemental
de Derecho Comercial, t. II, pp. 216-217. La Ley de 24 de julio de 1966 hizo una serie
de distinciones en orden a la fundación y control entre sociedades “que recurren y
las que no recurren públicamente al ahorro”, siendo el régimen más estricto para
las primeras y más relajado para las segundas. Ver Guyenot, ob. cit., t. I, p. 517. En
la Argentina la Ley Nº 19.550 también reconoce esta distinción entre sociedades
anónimas abiertas y cerradas. RICARDO NISSEN, Curso de Derecho Societario, p. 52.

85
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

una fracción insignificante de las acciones. Las closely held corporations


tienen pocos accionistas y habitualmente son ellos mismos quienes
las administran.
En Chile, después de la Ley Nº 20.382, las sociedades anónimas
se clasifican legalmente en abiertas, especiales o cerradas, siendo
estas últimas un concepto residual, esto es, son cerradas las que no
son ni abiertas ni especiales (art. 2º LSA).
Pero las sociedades anónimas cerradas pueden ser simplemente
cerradas o cerradas afectas a un régimen especial sin ser ellas socie-
dades anónimas especiales. Aquí encontramos aquellas sociedades
anónimas cerradas que por estatutos se someten a las normas de las
abiertas o aquellas sociedades anónimas cerradas que por ley quedan
sujetas a la fiscalización de la SVS, como son las empresas sanitarias,
las empresas concesionarias de obras públicas, los casinos, las socie-
dades de telecomunicaciones, etc. Estas sociedades no dejan de ser
cerradas, pero conforme al art. 2º transitorio de la Ley Nº 20.382 si
no hacen oferta pública de sus valores pasan de derecho a un registro
especial, y quedan eliminadas del Registro de Valores. Este registro
se denomina Registro Especial de Instituciones Informantes, y las
empresas que figuran en él se asimilan a las sociedades anónimas
abiertas, salvo que otra cosa diga la ley, sólo “en cuanto a las obli-
gaciones de información y publicidad para con los accionistas, la
Superintendencia y el público en general”. En todo lo demás se rigen
por las normas de las sociedades anónimas cerradas (art. 2º LSA).
Estas sociedades anónimas cerradas han quedado inscritas en dicho
Registro para todos los efectos legales con fecha 10 de marzo del
año 2010 en razón de ser la fecha de la Norma de Carácter General
de la SVS Nº 284/2010 conforme lo establece la Circular Nº 600 del
mismo organismo de fecha 26 de abril del 2010.
El art. 2º de la LSA nos dice que son abiertas aquellas que
inscriban voluntariamente o por obligación legal sus acciones en
el Registro de Valores, Registro que lleva la Superintendencia de
Valores y Seguros (SVS) conforme al art. 5º de la Ley de Mercado
de Valores (LMV):
En este Registro se inscriben, con arreglo al art. 5 LMV:
a) Los valores que son objeto de oferta pública, sean acciones,
bonos, debentures, etc., deben inscribirse en este registro y son por
tanto, para todo efecto legal, sociedades anónimas abiertas.
b) Las acciones de las sociedades anónimas que tengan 500 o
más accionistas o, al menos, el 10% de su capital suscrito pertenezca

86
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

a un mínimo de 100 accionistas, excluidos los que individualmente


o a través de otras personas naturales o jurídicas, excedan dicho
porcentaje. Estas sociedades no califican como abiertas por su
apertura al ahorro público, sino por el número y atomización de
sus accionistas.135
c) Las acciones emitidas por sociedades anónimas que volunta-
riamente así lo soliciten o que por obligación legal deban registrarlas.
Una sociedad anónima cerrada puede acordar someterse a las normas
que rigen a las abiertas. Esta conversión sólo tiene como efecto que
dicha sociedad queda sujeta al control de la Superintendencia y que
deben inscribirse en el Registro de Valores. Estas sociedades hacen el
gesto de inscribir sus acciones muchas veces no para colocar valores
de oferta pública, sino para darle garantías de seriedad a su giro.
Estas sociedades quedan por el solo hecho del registro convertidas
en sociedades anónimas abiertas.
El tránsito de una sociedad anónima cerrada a una abierta se
produce por el solo ministerio de la ley al reunirse las condiciones
que definen a dichas sociedades y la ley se encarga de decirnos que
los estatutos de aquellas cerradas que pasan a ser abiertas quedan
derogados ipso facto en todos aquellos aspectos normativos en que se
opongan a las normas que la ley da para las abiertas, sin perjuicio de
la obligación de adecuar sus estatutos en la próxima modificación
social. En todo caso el directorio de la sociedad deberá solicitar
la inscripción de la sociedad en el Registro de Valores dentro del
plazo de sesenta días contados desde que se produjo el hecho (que
se verificará en el Registro de Accionistas o bien por la junta ex-
traordinaria que acuerda someterse a las normas de las sociedades
anónimas abiertas) (art. 4º del Reglamento).136
Las sociedades anónimas que dejen de cumplir con las condiciones
para estar obligadas a inscribir sus acciones en el Registro de Valores,
135
Recordemos que con la reforma de la Ley Nº 20.382 no se consideran
accionistas para los efectos de la letra c) art. 5º de la LMV, esto es, para el cálculo
del número de accionistas que configuran una sociedad anónima abierta y del
art. 50 bis) de la LSA, esto es, el número de accionistas mínimo que debe tener la
sociedad para estar obligada a gestar un comité de directores de auditoría, aquellos
accionistas que durante 10 años continuados no concurran a las juntas de accionis-
tas ni cobren los dividendos a que tengan derecho, pero en cualquier tiempo que
concurran o cobren, “volverán a ser considerados accionistas con derecho a voto
para los fines antes establecidos”.
136
Esta conversión también es posible en las sociedades por acciones creadas
por la Ley Nº 20.190, como lo señala el art. 430 del Código de Comercio.

87
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

siguen afectas a las normas sobre las sociedades anónimas abiertas,


mientras la junta extraordinaria de accionistas no acuerde lo contra-
rio por los 2/3 de las acciones con derecho a voto y, en este caso, el
accionista ausente o disidente tendrá derecho a retiro (art. 2º LSA).
La diferencia entre una sociedad abierta y una cerrada no es el
tamaño. Existen en Chile y en el extranjero sociedades anónimas
cerradas enormes, más grandes aun que las abiertas. En la Model
Business Corporation Act de 1984 de los Estados Unidos137 no se hace
una distinción entre unas y otras sociedades, ni se las define, pero
los estados miembros han adoptado normalmente normas más flexi-
bles y menos estrictas para las corporaciones cerradas, por lo que
en general las normas de la ley modelo se estiman más apropiadas
para las abiertas.
Diríamos que la línea divisoria entre unas y otras está, como
adelantamos, en la forma de su financiamiento; es en general abierta
la sociedad que financia su fondo y proyecto recurriendo al crédito
público, y cerrada la que se financia con capitales de colocación pri-
vada, y se justifica dicha discriminación en torno a las primeras por la
necesidad de proteger a los pequeños accionistas que se reputan en
el fondo pequeños inversionistas. Las normas dadas para las abiertas
tienden a proteger a los inversionistas no controladores y en general
a los inversionistas no administradores, pues conciben la sociedad
anónima más que una sociedad un instrumento del mercado de ca-
pitales para grandes emprendimientos con dineros del público. Esta
diferencia esencial es la que justifica un tratamiento diferenciado
que hace en el régimen chileno un tanto pesado el sistema de las
cerradas, que de alguna manera se ha querido solucionar mediante
la Ley Nº 20.190 del año 2007, que creó el instituto de la sociedad
por acciones. En Argentina, el profesor Nissen ha abogado, hasta
ahora sin éxito, por un tratamiento diferenciado de ambos tipos
de sociedad como si fueran dos tipos sociales distintos, que el trato
137
La o las Model Business Corporation Acts no son leyes. Son proyectos para uni-
formar la legislación societaria de los Estados miembros de los Estados Unidos, pues
el derecho corporativo es atributo de cada estado y no del Gobierno Federal. Estas
normas uniformes son redactadas por el Committee of Corporate Law de la American
Bar Association y vinieron a reemplazar los proyectos de modelos uniformes que
efectuaba la antigua The National Conference of Commissioners on Uniform State Laws,
pues las propuestas de esta comisión tenían poca acogida en los estados miembros.
La primera MBCA data de 1946, pero la que logró mejor acogida fue la de1969, que
fue adoptada mutatis mutandi por treinta estados de la Unión. Hoy rige la versión
de 1984, siempre sujeta, en todo caso, a análisis y revisión.

88
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

diferenciado actual con mayor fiscalización y control para las abiertas


no parece reflejar y que ni aun la simplificación de los trámites de
constitución de las sociedades de responsabilidad limitada lograron
disminuir el recurso permanente del empresariado argentino a
organizarse como anónimas cerradas.138
Las sociedades anónimas especiales son aquellas que hagan o no
oferta pública de sus valores y cualquiera sea el número o estructu-
ración de sus accionistas, están sujetas a la fiscalización de la SVS por
el objeto de las mismas. Ellas están individualizadas en el Título XIII
LSA y son las compañías de seguros, las compañías de reaseguros,
las sociedades anónimas administradoras de fondos mutuos, las
bolsas de valores y otras que determine la ley (art. 126 LSA).139 Estas
sociedades, entre otras características, se forman, existen y prueban
por escritura pública y por la obtención de una resolución de la SVS
que autorice su existencia para constituirse, y además tienen como
causal de disolución especial, la revocación de dicha autorización
de existencia (arts. 103 Nº 4 y 126 LSA). Las Sociedades Adminis-
tradoras de Fondos de Pensiones no son especiales en razón de su
definición, sino porque el art. 130 LSA las tiene por tales, no obstante
que su autorización de existencia debe darla la Superintendencia de
Pensiones, antes Superintendencia de Administradoras de Fondos
de Pensiones y no la SVS.

7. MERCANTILIDAD DE LAS SOCIEDADES ANÓNIMAS

Antes de aterrizar en la dogmática, es importante dejar sentado


que las sociedades anónimas como instituto no tienen raigambre
mercantil, contrariamente a lo que podría pensarse. Nada le debe al
derecho mercantil medieval, ni a la societá, la comenda o la compagnia,
y tampoco se debe a la creatividad italiana su establecimiento. La so-
ciedad anónima emerge en Holanda e Inglaterra como instituciones

138
RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 51-52.
139
Otro caso legal de sociedad anónima especial son las cada día más relevantes
Sociedades Administradoras de Fondos, reguladas en los arts. 220 y ss., de la LMV
creadas por la Ley Nº 19.769; las Sociedades Inmobiliarias de Leasing Habitacional,
reguladas por la Ley Nº 19.281; las Sociedades Securitizadoras del art. 132 de la
LMV; las Sociedades Administradoras de Fondos Mutuos art. 3º del DL Nº 11.328
contenido en el Decreto Nº 1019 de 1979; las Sociedades Administradoras de Fondos
de Inversión regidas por la Ley Nº 18.815.

89
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

diferenciado actual con mayor fiscalización y control para las abiertas


no parece reflejar y que ni aun la simplificación de los trámites de
constitución de las sociedades de responsabilidad limitada lograron
disminuir el recurso permanente del empresariado argentino a
organizarse como anónimas cerradas.138
Las sociedades anónimas especiales son aquellas que hagan o no
oferta pública de sus valores y cualquiera sea el número o estructu-
ración de sus accionistas, están sujetas a la fiscalización de la SVS por
el objeto de las mismas. Ellas están individualizadas en el Título XIII
LSA y son las compañías de seguros, las compañías de reaseguros,
las sociedades anónimas administradoras de fondos mutuos, las
bolsas de valores y otras que determine la ley (art. 126 LSA).139 Estas
sociedades, entre otras características, se forman, existen y prueban
por escritura pública y por la obtención de una resolución de la SVS
que autorice su existencia para constituirse, y además tienen como
causal de disolución especial, la revocación de dicha autorización
de existencia (arts. 103 Nº 4 y 126 LSA). Las Sociedades Adminis-
tradoras de Fondos de Pensiones no son especiales en razón de su
definición, sino porque el art. 130 LSA las tiene por tales, no obstante
que su autorización de existencia debe darla la Superintendencia de
Pensiones, antes Superintendencia de Administradoras de Fondos
de Pensiones y no la SVS.

7. MERCANTILIDAD DE LAS SOCIEDADES ANÓNIMAS

Antes de aterrizar en la dogmática, es importante dejar sentado


que las sociedades anónimas como instituto no tienen raigambre
mercantil, contrariamente a lo que podría pensarse. Nada le debe al
derecho mercantil medieval, ni a la societá, la comenda o la compagnia,
y tampoco se debe a la creatividad italiana su establecimiento. La so-
ciedad anónima emerge en Holanda e Inglaterra como instituciones

138
RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 51-52.
139
Otro caso legal de sociedad anónima especial son las cada día más relevantes
Sociedades Administradoras de Fondos, reguladas en los arts. 220 y ss., de la LMV
creadas por la Ley Nº 19.769; las Sociedades Inmobiliarias de Leasing Habitacional,
reguladas por la Ley Nº 19.281; las Sociedades Securitizadoras del art. 132 de la
LMV; las Sociedades Administradoras de Fondos Mutuos art. 3º del DL Nº 11.328
contenido en el Decreto Nº 1019 de 1979; las Sociedades Administradoras de Fondos
de Inversión regidas por la Ley Nº 18.815.

89
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de derecho público creadas por el soberano para emprendimientos


coloniales y no mercantiles, esto es, para conquistar y colonizar las
Indias Orientales u Occidentales. Eso explica que nada se diga de
ellas en la Ordenanza General de Comercio de Luis XIV de 1673. Su
ingreso al derecho comercial es resultado de su cuasi privatización
producto de su “injerto” en el Code de Commerce de 1807.
En el Código Civil y en la misma línea, en la forma original del
Código de Comercio, la sociedad anónima podía ser civil o mercantil
dependiendo del objeto para el cual se había formado (arts. 2059 y
2064 del Código Civil anteriores a la Ley Nº 18.046), pero siempre
en cuanto a su constitución y funcionamiento estaba gobernada por
las normas pertinentes del Código de Comercio.
Sin embargo, la Ley Nº 18.046 alteró esta línea señalando que “la
sociedad anónima es siempre mercantil, aun cuando se forme para la
realización de negocios de carácter civil”. Este cambio se explica en
la historia de la LSA simplemente como una necesidad para hacerse
eco de una “tendencia universal” sin entrar a explicar qué y por qué
es esa supuesta tendencia universal.140 Esta “tendencia universal” nace
en el Derecho francés por las leyes del 28 de julio de 1867 y de 3º de
agosto de 1893 y se expande muy lentamente sin mayores explicacio-
nes a países que no necesitaban de dicha asimilación, aunque esta
expansión es bastante lenta.141 En Chile recién en 1981 se produce
este fenómeno, pero sin que el legislador haya explicado qué efecto
jurídico específico se perseguía con esa asimilación.
La norma del inciso segundo del art. 1º de la LSA tiene dos
lecturas, como lo anticipamos en un texto nuestro anterior.142 Una
140
En otros textos de este autor hemos explicado por qué en Francia se optó
por mercantilizar a todas las sociedades anónimas con motivo y ocasión del escán-
dalo de la sociedad anónima constituida por Fernando de Lesseps para construir el
Canal de Panamá (Société Anonyme Du Canal de Panamá), que no obstante dar cuenta
de fraudes y malversaciones de proporciones no pudo ser declarada en quiebra
por la naturaleza inmobiliaria de su giro (además entonces la construcción de in-
muebles por adherencia no era mercantil…, en Chile lo es sólo a partir de 1977),
con la agravante de que en el Derecho galo no existía un concurso necesario civil
equivalente a la quiebra para las sociedades anónimas civiles. Esta situación llevó
al legislador galo a equiparar bajo el cuidado del derecho mercantil ambos tipos
de sociedades. Pero en países como España y Chile, donde siempre ha existido
un concurso civil paralelo al concurso mercantil que constituye la quiebra, dicha
equiparación no tenía, ni tiene, mucho sentido.
141
En España recién se introduce esta equiparación en la Ley de Sociedades
Anónimas de 1951 y en Argentina con la Ley Nº 19.550 del año 1971.
142
Ver PUGA VIAL, El Acto de Comercio, pp. 135 y ss.

90
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

es estimar el contrato de sociedad anónima como un acto o con-


trato de naturaleza mercantil en los términos que señala el autor
trasandino Romero, esto es, “que los actos (de estas sociedades)
son civiles” y que “esto no significa de todos los actos que realicen,
mas sí la comerciabilidad del vínculo y de las relaciones estatutarias
internas engendradas. Se trata de una comerciabilidad del contrato
societario, de la relación surgida del tipo social que en sí mismo es
comercial”.143 La otra alternativa es estimar que la sociedad anóni-
ma, cualquiera sea su giro, es siempre comerciante, tesis esta última
que goza de amplia aceptación en nuestro medio, pero de la cual
nosotros discrepamos. En efecto, la mercantilidad “pro forma” es de
verdad una falacia. La mercantilidad siempre se refirió a actividades
económicas privadas específicas y no a contratos mercantiles, como
latamente explicamos en nuestra obra ya citada144 y como da cuenta
una lectura más atenta del art. 3º del Código de Comercio que muy
excepcionalmente se refiere a actos de comercio como equivalente a
actos jurídicos o contratos mercantiles. El Código Civil, no el Código
de Comercio, previene que son mercantiles las sociedades que se
forman para negocios “que la ley califica de actos de comercio. Las
otras son sociedades civiles”. Esta norma es anterior al Código de
Comercio, pues emana del Código Civil en su texto original del año
1855, anterior a cualquier enumeración de los actos de comercio en
la legislación mercantil chilena, ya que la primera es precisamente la
del Código de Comercio de 1865. En la Novísima Recopilación y en
las Ordenanzas de Bilbao de 1737, vigentes en Chile desde 1798, no
existe tal enunciación. De forma que cuando el art. 2059 del Código
Civil dice que es mercantil la sociedad que se forma para negocios
de carácter mercantil, está hablando de aquella que se forma para
el desarrollo de actividades mercantiles, las cuales se conocían a la
hora de dictarse el Código Civil, sin que existiera entonces en Chile
una “teoría del acto de comercio”, pues esa teoría nace del Código
de Comercio francés de 1807, que en Chile aterriza recién en 1865.
Esto se condice con la definición de comerciante del art. 7º del Có-
digo de Comercio, pues es tal quien “hace del comercio su profesión
habitual”, y el comercio son actividades comerciales y económicas
definidas en la ley. En consecuencia, para nosotros la sociedad anó-

143
Ver JOSÉ IGNACIO ROMERO, Curso de Derecho Comercial, t. I, pp. 214-215.
144
Ver LYON CAEN Y RENAULT, Traité de Droit Commercial, t. II, 2ª parte, pp. 488-
490, y PUGA VIAL, El Acto de Comercio, pp. 111 a 117.

91
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

nima puede ser un acto sujeto, en lo que pueda ser de interés, a la


ley mercantil, y en tal sentido es mercantil; pero no hace de ella un
comerciante, porque es absurdo que una sociedad de profesionales
como dentistas, abogados, médicos, arquitectos, etc., por ser sociedad
anónima convierta esas actividades en actividades comerciales.
Pero el discurso que desarrollamos supra deja la modificación
de la Ley Nº 18.046 sin finalidad, sin destino, porque antes de la Ley
Nº 18.046, y desde siempre a partir del Código Civil, las sociedades
anónimas civiles se regían por las reglas dadas a las mercantiles y
estaban sujetas en sus formalidades de fundación y operación a las
normas del Código de Comercio. No es entonces por motivos forma-
les que el legislador de 1981 las asimiló. ¿Es que el legislador pensó
verdaderamente en convertir a todas las sociedades anónimas en
comerciantes? En Francia este debate se desarrolló inmediatamen-
te de la Ley del 1º de agosto del año 1896, que modificó la Ley de
Sociedades Anónimas de 1867, dividiéndose la doctrina entre quie-
nes estimaban que no porque las sociedades anónimas civiles eran
reputadas mercantiles toda su actividad se mercantilizaba, y quienes
señalaban que no, que los actos de comercio debían ser tales por su
naturaleza intrínseca y no por la forma de la sociedad.145
Muchos creen que la asimilación al comerciante proviene de la
teoría de lo accesorio, esto es, si la sociedad es mercantil, toda su ac-
tividad, por accesión es mercantil. Pero se olvidan de que en la lógica
del Código de Comercio la accesión no dice relación con una forma
jurídica, sino que con una actividad económica, como demostramos
en nuestro texto sobre el acto de comercio.146 Siempre es la actividad
económica principal la que determina la mercantilidad de actos ac-
cesorios por naturaleza civiles. Así, resulta que la sociedad anónima
formada para negocios civiles (v. gr., una sociedad de profesionales;
una sociedad de servicios de salud; una sociedad inmobiliaria, una
sociedad agrícola…) sería comercial por su forma, pero su actividad
sería civil y, por lo mismo, imposible de hacer de ella un comerciante.
No nos gustan estas soluciones, pero la más coherente nos parece
aquella que pretende mercantilizar sólo el acto jurídico constitutivo
de la sociedad, no haciendo de ella un comerciante si no desarrolla
profesionalmente una actividad mercantil.

145
Ver nuestros trabajos, PUGA VIAL, Derecho Concursal, El Juicio de Quiebras, t. I,
3ª edición, pp. 206 y ss., y El Acto de Comercio, pp. 136-146.
146
Ver PUGA VIAL, El Acto de Comercio, pp. 151 y ss.

92
PRIMERA PARTE. HISTORIA Y CONCEPTOS GENERALES

Más adelante veremos que en el caso de las sociedades por ac-


ciones la ley ha ido un tanto más lejos, pues no se limita a declarar
que esas sociedades son comerciales, como lo hace con las Empresas
Individuales de Responsabilidad Limitada,147 sino que añade que
no ya la sociedad, sino que “el objeto de la sociedad… será siempre
considerado mercantil” (art. 425 Nº 2 del Código de Comercio).
Esta regla pareciera querer zanjar el debate suscitado respecto de las
sociedades anónimas en las sociedades por acciones, pero la misma
circunstancia de que la Ley Nº 20.190, que creó las sociedades por
acciones, no modificara el art. 1º de la Ley Nº 18.046 y el art. 2064
del Código Civil, podría inducir a pensar que en las sociedades
anónimas, a diferencia de lo que acontece en las sociedades por
acciones, el objeto no se mercantiliza sino sólo la naturaleza jurídica
del acto o contrato constitutivo de la sociedad.

147
El art. 2º de la Ley Nº 19.857, que instituyó las Empresas Individuales de
Responsabilidad Limitada, establece que estas serán siempre comerciales y siempre
estarán sometidas al Código de Comercio, cualquiera sea su objeto. Sin embargo, esta
redacción abre el mismo debate que el pertinente para las sociedades anónimas.

93
S E G U N DA PA R T E

CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES,
INEXISTENCIA Y NULIDAD
DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

1. DE LA CONSTITUCIÓN DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

1.1. FORMALIDADES DE CONSTITUCIÓN Y MODIFICACIÓN


DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

1.1.1. Formalidades de constitución y modificación


de sociedades anónimas en Chile

El art. 3º de la LSA, siguiendo una tradición que se remonta a la Or-


denanza General de Comercio de 1673,148 dispone que “la sociedad
anónima se forma, existe y prueba por escritura pública inscrita y
publicada en los términos del art. 5º. El cumplimiento oportuno
de la inscripción y publicación producirá efectos retroactivos a la
fecha de la escritura”.
Estas reglas se aplican mutatis mutandi a las modificaciones que
experimente la sociedad anónima, pues el apartado siguiente del
mismo artículo señala que “las actas de las juntas de accionistas en
que se acuerde modificar los estatutos sociales o disolver la sociedad,
serán reducidas a escritura pública con las solemnidades indicadas
en el inciso anterior”.
Así las solemnidades para constituir o modificar una sociedad
anónima por regla general son tres: que la constitución o modifica-
148
Recordemos que la Ordenanza de 1673 no regulaba la sociedad anónima,
que, como sabemos, nacía de un decreto del soberano. Pero la Ordenanza institu-
yó que todas las sociedades debían constituirse ante notario y bajo firma privada
(Título IV, art. 1º) y “l’Extrait des Sociétés entre Merchants & Negotiants tant en
gros qu’en détail, será registré au Grefe (Secretaría) de la Jurisdiction Consulaire”.
Ver JOUSSE, ob. cit., p. 47.

95
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

ción conste por escritura pública; que se extracte dicha escritura en


los términos del art. 5º de la ley, que dicho extracto se inscriba en el
Registro de Comercio del domicilio social y que se publique por una
vez en el Diario Oficial, todo dentro del plazo fatal y corrido de 60
días contados desde la fecha de la respectiva escritura pública.
Es interesante hacer notar que la inscripción y publicación del
extracto es obligatoria en toda modificación de los estatutos sociales,
no sólo en los casos en que se modifiquen los elementos esenciales
de la sociedad referidos en los Nos 1) a 4) del art. 5º LSA, pues el
mismo art. 5º inciso tercero de la LSA señala que “el extracto de una
modificación deberá expresar la fecha de la escritura y el nombre
y domicilio del notario ante el cual se otorgó”, y añade que “sólo
será necesario hacer referencia al contenido de la reforma cuando
se hayan modificado alguna de las materias señaladas en el inciso
precedente”; ergo, si no se modifican esas materias, el extracto debe
sólo indicar que se modificaron los estatutos sin señalar qué se
modificó.
Sin embargo, el principio tan rotundo del art. 3º de la LSA es
relativo, pues vigente que fuera la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento
de Vicios y Nulidad de las Sociedades, existe sociedad anónima si el
contrato se otorga por escritura pública, por instrumento reducido
a escritura pública o instrumento protocolizado. También existe
sociedad anónima si el extracto no se inscribió y/o publicó en el
Diario Oficial oportunamente. Claro, esta sociedad es nula absolu-
tamente dice la ley, pero se trata de una nulidad saneable conforme
al procedimiento de la Ley Nº 19.499 hasta en tanto la declaración
judicial de nulidad no se encuentre firme y ejecutoriada (art. 6º
LSA) y que en tanto no se produzca esa declaración judicial dotada
de esa fuerza, existe persona jurídica plena.
Hay algunas sociedades anónimas especiales en que además de
la escritura pública se requiere de formalidades adicionales. Desde
luego, la propia LSA señala que requieren de autorización previa
de la SVS las sociedades anónimas aseguradoras y reaseguradotas,
las administradoras de fondos mutuos, las bolsas de valores y otras
sociedades que la ley establezca (art. 126 LSA). Esta autorización de
existencia se materializa mediante una resolución de la SVS, la que
debe ser inscrita y publicada dentro del plazo de 60 días corridos
y fatales contados no desde la fecha de la escritura, sino que de la
antedicha resolución, como el extracto de la escritura de constitución
en base a un certificado especial que emana de la misma autoridad,

96
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

el que contiene un extracto de las cláusulas del estatuto que deter-


mine la SVS y además mención expresa de la autorización respectiva.
Los bancos e instituciones financieras, que deben constituirse como
sociedades anónimas (arts. 27 y ss., DFL Nº 3, Ley General de Bancos),
requieren también una autorización de existencia que, para ellos,
emite la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras. Lo
mismo, las administradoras de fondos de pensiones requieren que
la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones les
otorgue la autorización de existencia con un procedimiento análo-
go al de la autorización de existencia de los bancos e instituciones
financieras (arts. 130 y 131 LSA).

– Efectos retroactivos de la inscripción y publicación oportuna del


extracto
El art. 3º LSA dice que “el cumplimiento oportuno de la inscripción y
publicación producirá efectos retroactivos a la fecha de la escritura”.
No dice la ley que respecto de las modificaciones rige el mismo
principio en orden a que la publicación e inscripción oportuna del
extracto de la escritura pública de modificación tiene efecto retro-
activo al igual que en la escritura de constitución. Este efecto, tan
útil por lo demás, no existía en el texto original de la Ley Nº 18.046,
pues se introduce con la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios
de Nulidad de Sociedades, que en su texto permanente nada dice
sobre este particular. Sin embargo, pareciera que ese principio se
aplica también respecto de las modificaciones, pues en materia de
sociedades colectivas la misma Ley Nº 19.499 introdujo un art. 55 A
que extiende dicho beneficio a las sociedades colectivas tanto para
la escritura de constitución como de sus modificaciones y el mismo
principio se repite tanto para la constitución como modificación
de las sociedades de responsabilidad limitada regidas por la Ley
Nº 3.918, también modificada en este punto por la Ley Nº 19.499
referida (art. 3º Ley Nº 3.918).

1.1.2. Formalidades de operación de sociedades anónimas


extranjeras en Chile

Las sociedades anónimas extranjeras pueden operar en Chile me-


diante una agencia, pero pueden no operar a través de agencia para

97
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

negocios esporádicos u ocasionales. En esta materia Chile sigue


el principio de locus regit actum, lo que está implícito en el mismo
art. 121 Nº 1) de la LSA, pues para constituir una agencia de sociedad
anónima extranjera en Chile la ley valida la sociedad extranjera en
la medida que se acredite “que se encuentra legalmente constituida
de acuerdo a la Ley del país de origen”.149 Vale decir, Chile reconoce
la existencia de sociedades extranjeras aunque ellas no tengan una
agencia en Chile, y para su reconocimiento es necesario solamente
que dichas sociedades sean válidas en el país de origen. Queda claro
que por “país de origen” la ley entiende el país donde legalmente
la sociedad fue formalmente constituida o incorporada, y no el país
de la nacionalidad de la sociedad.
Por su parte, el Código de Derecho Internacional Privado, o
Código de Bustamante, contiene múltiples disposiciones que apun-
tan a lo mismo. El art. 204 dispone que “son leyes territoriales las
que exigen un objeto lícito, formas solemnes, e inventarios cuando
hay inmuebles” en materia de sociedades. El art. 249 añade que “lo
relativo a la constitución y manera de funcionar de las sociedades
mercantiles y a la responsabilidad de sus órganos, está sujeto al
contrato social y en su caso a la ley que lo rija”. El art. 250 señala
que la “emisión de acciones”… se somete a la ley territorial, y, por
último, el art. 252 complementa todo lo anterior preceptuando que
“las sociedades mercantiles debidamente constituidas en un Estado
contratante disfrutarán de la misma personalidad jurídica en los
demás, salvo las limitaciones del derecho territorial”.
Se ha debatido sobre el reconocimiento en Chile de sociedades
constituidas en el extranjero que por su objeto hubieren requerido
de una autorización especial de existencia si se hubieren constituido
en Chile. Se cita a Arturo Alessandri Rodríguez, el cual sostuvo que
dichas sociedades para operar en Chile requerían de la autorización
149
El art. 19 del Código de Derecho Internacional Privado señala que “para
las sociedades anónimas se determinará la nacionalidad por el contrato social y,
en su caso, por la Ley del lugar en que se reúna normalmente la junta general de
accionistas y, en su defecto, por la del lugar en que radique su principal Junta o
Consejo directivo o administrativo”; sin embargo, esta norma no es aceptada por
regla general por nuestra doctrina como aplicable en el derecho interno, pues
sigue la teoría de que la sociedad tiene la nacionalidad que determine la voluntad
de sus fundadores. En Chile no existe una norma interna que fije de modo general
la nacionalidad de las sociedades anónimas, y tampoco existe una jurisprudencia
uniforme que invocar al respecto. Ver DIEGO GUZMÁN LATORRE, Tratado de Derecho
Internacional Privado, pp. 181 y ss.

98
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

de existencia de la respectiva autoridad local. No hemos encontrado


la fuente de esta aseveración. Pero claramente la opinión mayorita-
ria se inclina por la posición opuesta, esto es, que las sociedades no
constituidas en Chile cuyo giro hubiere implicado que no requerían
de autorización previa de la autoridad local pertinente, no requieren
tampoco, para obrar en Chile, de dicha autorización.150 A nuestro
juicio, es difícil establecer una regla general, porque en casi todos los
casos en que se requiere autorización para existir, las leyes respectivas
o bien no autorizan a sociedades extranjeras la explotación del giro
en Chile o bien sujetan a dichas sociedades extranjeras también al
trámite de autorización para operar localmente. Tratándose de las
compañías de seguros y las empresas reaseguradoras, para operar
en Chile, las obliga a constituirse en Chile como sociedades chilenas
(art. 4º DFL Nº 251), salvo contadas excepciones. En el caso de los
bancos e instituciones financieras, el DFL Nº 3 Ley General de Ban-
cos, exige a los bancos extranjeros que quieran avecindarse en el
territorio nacional –sea como representación, sea como agencia– au-
torización previa de la Superintendencia de Bancos e Instituciones
Financieras (arts. 29, 32 y 33 DFL Nº 3). Las AFP extranjeras simple-
mente no existen, pues una sociedad anónima extranjera que opere
como AFP en Chile es un imposible legal; es exigencia legal que la
sociedad extranjera constituya en Chile una filial con aprobación
de la respectiva Superintendencia. Lo mismo ocurre con las bolsas
de valores (art. 41 Ley de Mercado de Valores Nº 18.045). Claro,
uno puede extraer de la circunstancia de que en la mayoría de los
casos de giros sujetos a autorización la ley especial pertinente trata
del tema sea prohibiendo el comercio pertinente a las sociedades
extranjeras (AFP, bolsas de valores, administradoras generales de fon-
dos, aseguradoras y reaseguradoras), o bien sujetando su operación
en Chile a autorización previa de la autoridad (bancos), que en los
demás casos no existe tal exigencia. Pero los demás casos son muy
pocos y por lo mismo es difícil extraer de la excepción una regla.
Esto no significa que la ley chilena no reconozca a las aseguradoras,
bancos, bolsas, etc., extranjeros personalidad jurídica. Es más, nos
parece que sí se la reconoce y en varias normas; pero no los deja
actuar como tales en el mercado local, sea absolutamente, sea sin
previa autorización.

150
Ver CLARO SOLAR, Lecciones…, t. V, p. 478, y LYON PUELMA, ob. cit., pp. 53
y 54.

99
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.1.3. Derecho comparado

En el derecho comparado existen dos grandes grupos legales: el


europeo continental y el anglosajón.
En el europeo continental se contemplan sistemas como el
nuestro y sistemas como el imperante en Francia, España, Italia y
Argentina, que regulan dos procedimientos diversos de constitución:
la constitución simultánea o por acto único y la constitución sucesiva
o continuada o por suscripción pública, como se la llama en Italia.
La constitución simultánea (constitution simultanée en Francia) es
aquella en que se otorga la escritura de constitución suscribiéndose
y pagándose los capitales mínimos aceptados por la ley en que se
reconocen ciertas ventajas y cargas a los fundadores. La constitución
sucesiva o por suscripción pública, como se la conoce en Argentina
(constitution successive en Francia) es aquella en que se recurre al aho-
rro público y que es gestada por los denominados promotores y en los
que habitualmente interviene la autoridad pública que supervigila
el mercado de valores. Esta última modalidad requiere de varias
etapas, que culminan cuando se celebra una junta de los suscriptores
que aprueba los estatutos. Siempre que este procedimiento fracasa
por no reunirse las suscripciones requeridas para el proyecto, los
suscriptores tienen derecho a ser reembolsados de sus inversiones
hechas en la sociedad en formación.151 En la práctica, pese a los
recaudos tomados por la legislación española para evitar que los
promotores hagan toda la publicidad previa al otorgamiento de la
esctritura para hacer pasar las sucesivas por simultáneas, en casi todos
estos países la fórmula de la suscripción sucesiva o continuada casi
no se aplica, pues la fórmula es hacer una constitución simultánea
para luego colocar las acciones con un underwritter o mediante lo
que en Italia se denomina un sindicato de emisión, esto es, la sociedad
se constituye bajo el procedimiento de constitución simultánea en
que las acciones son suscritas y pagadas en los mínimos legales por
una entidad bancaria, o de otro tipo, que luego coloca los títulos
en el mercado.152
En el Derecho anglosajón también existen procedimientos
distintos. En ambos países la constitución de sociedades tiene dos
151
Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 204 y ss.; BROSETA PONT, ob. cit., pp. 223 y ss., y
GUTIÉRREZ, ob. cit., pp. 297 y ss.
152
Ver GUTIÉRREZ, ob. cit., p. 297, y MÉRLE, ob. cit., pp. 213-214, GALGANO,
Derecho Comercial, t. II, pp. 247-249, y BROSETA PONT, ob. cit., p. 226.

100
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

fases: la constitución misma que en los Estados Unidos se denomina


Articles of Incorporation, que luego son seguidos por los by-laws. En los
primeros se define el nombre, duración, objetos, el capital y número
de acciones y sus preferencias, si las hay, el domicilio de su oficina de
registro conocida en algunos Estados como statutory agent (que no
tiene por qué ser el domicilio comercial de la sociedad) y nombre
del agente de registro, en dicha oficina, el número de directores y
el nombre y domicilio de los miembros iniciales de ese cuerpo y el
nombre y dirección del incorporator. La ley de Delaware presume que
si nada dicen los estatutos la duración de la sociedad es indefinida,
y si nada dice sobre su objeto se entiende que la compañía puede
desarrollar any lawful bussines. Los by-laws se consideran, al igual que
los articles británicos, como un contrato entre la corporación y sus
administradores (los CEO, CFO, COO, etc.), sus directores y sus accio-
nistas y entre estos últimos. Normalmente estos no son registrados
sino que depositados en la oficina del secretario del estado donde se
registra la sociedad. Estos by-laws conforman el estatuto interno de
la compañía, donde se ordenan las correlaciones de poderes entre
el directorio y los accionistas y están subordinados a los articles of in-
corporation, de modo que en cualquier conflicto prevalecen estos.
En Gran Bretaña la constitución misma de la sociedad es el
otorgamiento de los memorandum of association que es la constitución
misma de la sociedad, donde se señala el nombre, el domicilio esta-
dual, esto es, dónde se ha de registrar (si se domicilia en Inglaterra,
Gales o Escocia), los objetos de la sociedad; que la responsabilidad
de los accionistas es limitada y el máximo de capital que la compañía
debe reunir y la división del mismo en acciones. Si se trata de una
public limited company, el memorándum debe decirlo. Además, este
documento debe señalar quiénes son los directores y secretarios
–conjuntos o separados– de la compañía. Los memorándums son
de verdad mucho más detallados y cada día más complejos, pero lo
que no puede faltar es lo antedicho. Este memorándum se deposita
ante el Registrar of Companies, sea de Escocia, Gales o Inglaterra, y
este funcionario emite un certificado que contiene la fecha de cons-
titución o formación de la sociedad (Certificate of Incorporation). El
segundo instrumento que conforma los estatutos sociales en el Reino
Unido es el denominado Articles of Association, que no es obligatorio
que exista, pues si no se registran estos articles, la ley establece uno
supletorio para las sociedades anónimas (private o public companies)
que se denomina Table A (para otras modalidades sociales existen

101
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

las Tables B, C y D). La función de estos articles es regular las relacio-


nes de los accionistas con la sociedad y la distribución de poderes
al interior de la misma compañía entre el directorio, presidente y
la junta de accionistas. En este instrumento también se definen las
series de acciones y sus privilegios; la política de dividendos y las
reglas sobre modificaciones al capital. El art. 14 de la Company Act
de 1985 dice que estos articles una vez registrados obligan a todos los
accionistas que los suscribieron, y la jurisprudencia ha señalado que
ellos “constituyen un contrato no solamente entre los accionistas y
la sociedad, sino también entre cada accionista y los restantes”.153

1.2. CONTENIDO DE LA ESCRITURA PÚBLICA DE CONSTITUCIÓN


DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

El art. 4º de la LSA establece los contenidos de una escritura pública


de constitución de una sociedad anónima, comunes a todo tipo de
sociedad anónima, abierta o cerrada, sujeta o no a autorización de
existencia. Estos son:
1) Nombre, profesión, domicilio y rol único tributario o docu-
mento de identidad –si debieren tenerlos– de los accionistas;
2) Nombre y domicilio de la sociedad;
3) Enunciación del o de los objetos específicos de la sociedad;
4) Duración de la sociedad, la cual podrá ser indefinida, y si
nada se dice, tendrá ese carácter.
5) El capital de la sociedad, el número de acciones en que es
dividido con indicación de las series y privilegios si los hubiere y si
las acciones tienen o no valor nominal; la forma y plazo en que los
accionistas deben pagar su aporte, y la indicación y valorización de
todo aporte que no consista en dinero;
6) La organización y modalidades de la administración social y
de su fiscalización por los accionistas;
7) La fecha en que debe cerrarse el ejercicio y confeccionarse
el balance y la época en que debe celebrarse la junta ordinaria de
accionistas;
8) La forma de distribución de las utilidades;
9) La forma en que debe hacerse la liquidación;

153
Caso Wood vs. Odessa Waterworks (1889), citado por JANET DINE, ob. cit.,
p. 63.

102
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

10) La naturaleza del arbitraje a que deban ser sometidas las


diferencias que ocurran entre los accionistas en su calidad de tales
o entre estos y la sociedad o sus administradores, sea durante la
vigencia de la sociedad o durante su liquidación. Si nada se dijere,
se entenderá que las diferencias serán sometidas a resolución de un
árbitro arbitrador;
11) La designación de los integrantes del directorio provisorio
y de los auditores externos o inspectores de cuentas en su caso, que
deberá fiscalizar el primer ejercicio social;
12) Los demás pactos que acordaren los accionistas.
Veremos someramente los elementos referidos de los Nos 1) a 4).
Los restantes elementos serán estudiados a lo largo de este texto.

1.2.1. Nombre, profesión y domicilio de los accionistas que concurren


a su otorgamiento

Esta exigencia se confunde un tanto con las del art. 405 del Código
Orgánico de Tribunales aplicables a toda escritura pública.154 Pero
tiene relevancia adicional porque esta es una de otras menciones esen-
ciales del extracto de la escritura a que se refiere el art. 5º LSA.
Normalmente la calidad de los accionistas no es relevante, pues se
asume que la sociedad anónima no es intuito personae. Tampoco tiene
interés la profesión de los accionistas, pues no existe profesión alguna
a la que le esté vedado constituir una sociedad anónima. Es importante
destacar además que en nuestro concepto las personas jurídicas no
tienen profesión,155 pues el giro de las mismas es una analogía, de
154
Dice el art. 405 del C.O.T. que “las escrituras públicas deberán otorgarse
ante notario y podrán ser extendidas manuscritas, mecanografiadas o en otra forma
que leyes especiales autoricen. Deberán indicar el lugar y fecha de su otorgamiento;
la individualización del notario autorizante y el nombre de los comparecientes,
con expresión de su nacionalidad, estado civil, profesión, domicilio y cédula de
identidad, salvo en el caso de extranjeros y chilenos radicados en el extranjero,
quienes podrán acreditar su identidad con el pasaporte o con el documento de
identificación con que se les permitió su ingreso al país.
Además, el notario al autorizar la escritura indicará el número de anotación
que tenga en el repertorio, la que se hará el día en que esté firmada por el primero
de los otorgantes”.
155
Este criterio ha sido el adoptado por la SVS. Además, el Diccionario de la Real
Academia Española dice que “profesión” es el “empleo, facultad u oficio que una
persona tiene y ejerce con derecho a retribución” y profesional “dícese de quien
practica habitualmente una profesión”.

103
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

forma que no es necesario indicar en la escritura de constitución el


giro de la sociedad que concurre a su otorgamiento. Estamos ante
una formalidad y las formalidades son de derecho estricto.
El domicilio del accionista tampoco es un dato relevante, ni
siquiera para determinar el domicilio de la sociedad.
La Ley Nº 20.382 agregó a los datos de identificación de los accio-
nistas su RUT “o” documento de identidad si debieren tenerlo. Esto
no era muy novedoso, porque en la práctica en el otorgamiento de
la escritura de constitución debían figurar esos datos. Pero la nueva
ley los extiende también al extracto de la escritura de constitución
en el art. 5º LSA. Ahora se trata del RUT o documento de identidad
de los accionistas, no de sus representantes.
El único interés relevante en la individualización de los fundadores
es el de la identificación de quiénes responden por las obligaciones
sociales ante una eventual nulidad de la sociedad, pues el art. 6º LSA
señala que “los otorgantes del pacto declarado nulo responderán
solidariamente a los terceros con quienes hubieren contratado a
nombre y en interés de la sociedad”.

1.2.2. El nombre de la sociedad

Las sociedades anónimas no tienen razón social y eso dice conexión


con la circunstancia de que son anónimas y de que los accionistas
no responden nunca de las obligaciones sociales. Las sociedades
anónimas tienen un nombre. La ley, a diferencia de lo que ocurría
en el régimen anterior a 1981,156 no limita en ningún sentido el nom-
bre que se le puede poner a una sociedad anónima,157 pero obliga
a que dicho nombre incluya las palabras “sociedad anónima” o la
abreviatura “S.A.” (art. 8º LSA). Aquí ni tan siquiera es importante el
lugar donde dichas palabras van en el nombre, a diferencia de lo que
ocurre con las sociedades de responsabilidad limitada, que exigen
que la expresión Limitada vaya al final (art. 3º Ley Nº 3.918).

156
En efecto, el art. 9º del Reglamento de Sociedades Anónimas, Decreto 4.705
de 1946, establecía que “no se admitirá como nombre de una sociedad anónima el
de una persona natural o jurídica cuando al mismo tiempo no se indique el objeto
de la sociedad”, y además el nombre debía ser “en español”.
157
Al igual que en el Código Civil italiano de 1942 que establece que la socie-
dad debe tener una “denominación social formada de cualquier modo” (art. 2326
CC). Ver BRUNETTI, Tratado del Derecho de las Sociedades, t. II, p. 76.

104
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

Así, por lo tanto, el nombre no debe hacer necesariamente refe-


rencia al nombre o razón social de los socios; tampoco al objeto de la
sociedad; tampoco a su lugar geográfico, etc., pero con la limitación
de que no puede tener un nombre idéntico o semejante al de otra
sociedad ya existente. No es necesario que el nombre de la sociedad
ya existente esté registrado como marca comercial, pues la ley no lo
exige, pero tampoco anula el contrato esta igualdad o semejanza,
pues la sanción legal es, merced de una demanda en juicio sumario,
que se vea obligada a cambiar su nombre (art. 8º LSA).
Sin embargo todo lo anterior, existen sociedades donde sí existen
restricciones al nombre. Así, los bancos deben indicar en su razón
social que son bancos y lo mismo los intermediarios de valores
(agentes de valores o corredores de bolsa) y las bolsas de comercio;
las empresas aseguradoras o reaseguradoras; las administradoras de
fondos de pensiones y las administradoras de fondos de inversión.
Normalmente las mismas sociedades que requieren de autorización
para su existencia deben incluir en su nombre una referencia a su
objeto específico.

1.2.3. El domicilio de la sociedad

El domicilio técnicamente hablando es “la residencia, acompañada,


real o presuntivamente, del ánimo de permanecer en ella” nos dice
el art. 59 del Código Civil. Esto es lo que debieran indicar los fun-
dadores que será el domicilio de la sociedad. El Diccionario de la Real
Academia de la Lengua Española dice que domicilio es “morada fija
y permanente” y “lugar donde legalmente se considera establecida
una persona para el cumplimiento de sus obligaciones y el ejecicio
de sus derechos”.158
Sin embargo, en las sociedades el domicilio lo fijan los funda-
dores a voluntad en el texto de la escritura de constitución y este no
se establece con indicación de calle y número de la ubicación de las
oficinas sociales, sino que se limita a un área geográfica, normalmente
pensada para que abarque la jurisdicción de un solo Conservador de
Bienes Raíces y así evitar las inscripciones múltiples en varios registros
de comercio. La ley presume que si nada dijeron los estatutos, el
domicilio de la sociedad es el del lugar donde se otorgó la escritura
158
Diccionario de la Real Academia de la Lengua Española, p. 546.

105
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de constitución (art. 5º A LSA), esto es, el domicilio del notario. Este


domicilio tiene interés porque fija el Conservador de Bienes Raíces
donde debe inscribirse el extracto de la escritura de constitución y
sus modificaciones y normalmente el área donde la sociedad fijará
su domicilio frente a las autoridades fiscales y municipales.
Este domicilio no es el de una sociedad anónima para todos
los efectos legales, pues para efectos procesales el domicilio de las
personas jurídicas es el definido en el art. 142 del Código Orgánico
de Tribunales, esto es, el lugar donde tenga su asiento la respectiva
corporación,159 norma que coincide con el art. 62 del Código Civil
que nos dice que “el lugar donde un individuo está de asiento, o
donde ejerce habitualmente su profesión u oficio, determina su
domicilio civil o vecindad”.
En el caso Quilpe S.A. en Argentina se debatió a fondo el tema
de que el domicilio en su significación natural y obvia debe ser una
dirección precisa y no un área geográfica, porque eso es el domici-
lio conforme a la definición del Diccionario de la Real Academia de la
Lengua Española. El voto de mayoría del tribunal de apelación (la
Cámara de Apelación en lo Comercial) hizo una distinción entre
domicilio y sede, siendo la primera una equivalencia de jurisdicción
o área geográfica, y la segunda, “la ubicación precisa y determinada
del lugar que constituye el centro de los negocios sociales”. La ju-
dicatura argentina hizo esta distinción para no hacer exigible que
cada vez que se alterara la dirección de la sede social hubiera que
alterar los estatutos sociales y requerir nuevos registros.160
Esta distinción es válida en Chile, pero deja en evidencia la
inutilidad de señalar el domicilio en la escritura social, pues esa in-
dicación no aporta de verdad información alguna sobre el efectivo
domicilio social. Una sociedad constituida en Santiago puede tener su
administración en Arica. Civilmente esa sociedad tiene su domicilio
en Arica, aunque estatutariamente lo tenga en Santiago. Es cierto
que el domicilio estatutario comportará restricciones burocráticas

159
En materia fiscal, el Código Tributario dispone que el domicilio es el que
indica el contribuyente en su declaración de iniciación de actividades, o el que in-
dique el interesado en su presentación o actuación de que se trate o el que conste
en la última declaración de impuestos respectiva; también se le permite fijar un
domicilio postal para recibir notificaciones. A falta de todas las alternativas ante-
riores, el domicilio procesal será en la “casa habitación del contribuyente o de su
representante o en los lugares donde ejerzan su actividad” (art. 13 C.T.).
160
Ver FLAVIA SCHEJTMAN, Domicilio de las Sociedades Comerciales, pp. 29 y ss.

106
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

a la hora de querer cambiar la sede, pues tributariamente se le exi-


girá un cambio de estatutos, pero es perfectamente posible que esa
sociedad en Arica mantenga su domicilio tributario en Santiago y
opere en todo lo demás en dicha ciudad.
Si la Ley Nº 19.499 no hubiere introducido el actual art. 5º A de la
LSA nosotros nos habríamos inclinado por sostener que el domicilio
social debía indicarse en la escritura con dirección precisa y no sólo
referido a una jurisdicción o área geográfica como es la inmemo-
rial práctica en nuestro país, porque ni legalmente ni en el sentido
vulgar de las palabras un área geográfica puede llamarse domicilio.
Además la exigencia legal de indicar domicilio para las sociedades
tiene que ver con fijar un punto donde notificar judicialmente,
donde servir notificaciones administrativas o postales; donde los
acreedores y clientes deban referirse, etc. Un área geográfica como
descripción del domicilio de una persona jurídica es una mención
simplemente inútil.

1.2.4. Enunciación de él o los objetos de la sociedad

El objeto de una sociedad es la actividad económica a que se destinará


el capital o fondo constitutivo del ser de la sociedad anónima.
La ley admite una misma sociedad con objetos múltiples, salvo
en algunos casos de sociedades especiales, como los bancos e insti-
tuciones financieras, las compañías de seguros, las administradoras
de fondos de pensiones, las sociedades administradoras de fondos
mutuos, etc., que deben tener objeto único. Pero la ley exige que los
objetos sean específicos, esto es, lo suficientemente claros como para
que se sepa a qué actividad económica se dedica la sociedad. No es
válida una sociedad en que se establece que el objeto de la sociedad
será lo que determinen su accionistas o sus directores; tampoco es
válida la cláusula de “cualquier actividad comercial legítima”, y exis-
ten otras también dudosas, como una que se dedique a “la compra y
venta de bienes muebles”, porque esa sociedad puede vender desde
aviones de combate hasta zapatos usados. Tampoco es admisible que
el objeto esté fijado en términos de los actos o contratos que la so-
ciedad va a celebrar, pues lo relevante es la actividad económica. Por
último, cuando decimos actividad económica, comprendemos que
se trata de una actividad lucrativa: no puede ser objeto de ninguna
sociedad una actividad no rentable, como, por ejemplo, el desarro-

107
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

llo de la investigación científica sin fines de lucro o la práctica de


obras de caridad o pías. En la práctica es bueno seguir algunas de
las clasificaciones del Servicio de Impuestos Internos.
La definición del giro tiene además otros efectos:
i) Determina el régimen de impuesto a la renta a que se somete
la sociedad, aunque normalmente las sociedades anónimas tributan
en primera categoría y dentro del régimen de renta efectiva. Sólo
las personas naturales y las sociedades de personas compuestas por
personas naturales acceden al régimen de renta presunta en primera
categoría.
ii) En las sociedades anónimas no existe la prohibición para los
accionistas de competir en el mismo ámbito del objeto de la sociedad
anónima que contempla el art. 404 del Código de Comercio para
el caso de las sociedades colectivas mercantiles. Empero, el giro de
la sociedad anónima sí genera incompatibilidad para que los direc-
tores y gerentes de la misma ejerzan o desarrollen el mismo ámbito
de actividades de la sociedad, pues pueden verse implicados en las
prohibiciones de los Nos 6 y 7 del art. 42 de la LSA.
iii) Determina también la licitud del objeto. Esto no se refiere
sólo a que no sea contrario a la ley, el orden público o las buenas
costumbres (arts. 1460 y 1461 del CC), sino que existen actividades
económicas o mercantiles que sólo pueden desarrollarse por socie-
dades anónimas (v. gr., bolsas de comercio, bancos e instituciones
financieras, compañías de seguros, administradoras de fondos de
pensiones, etc.).
iv) Determina también la calidad de “vendedor o prestador de
servicios” de la sociedad con arreglo a las definiciones de los Nos 3 y
4 del Nº 1 del art. 2º de La Ley Sobre Impuesto a las Ventas y Servi-
cios, DL Nº 825. Una empresa cuyo giro comprende la enajenación
habitual de bienes muebles o la prestación habitual de servicios
gravados con IVA deberá timbrar facturas y boletas y recargar a sus
ventas o servicios el Impuesto al Valor Agregado. Si una misma
empresa presta servicios no gravados por el IVA y otros sí gravados,
deberá timbrar boletas de honorarios y boletas y facturas.
v) El giro determina también la habitualidad en el desarrollo de
determinada actividad, lo que para los efectos de los arts. 17 Nº 8 y
18 de la Ley de la Renta, DL Nº 824, tiene interés para fijar la forma
de tributación o la exención, según el caso.
vi) Dependiendo de la tesis que se siga en orden a qué se entien-
de de que la sociedad anónima es siempre mercantil, es importante

108
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

el objeto estatutario para determinar si es o no comerciante por su


objeto, más allá de que sea mercantil por su forma.
vii) El objeto fija el ámbito de actuación jurídico-económico de la
sociedad. El art. 465 derogado del Código de Comercio prescribía que
“son nulas las deliberaciones de la asamblea, aunque sean adoptadas
por unanimidad, cuando versen sobre objetos ajenos a la ejecución
del contrato o cuando excedan los límites que prescriban los estatu-
tos”. La lectura de este texto hay que hacerla bajo el prisma que en
el sistema del Código de Comercio la junta dirigía la sociedad y los
directores eran mandatarios de ella y, por tanto, ajustada a hoy esa
norma debería leerse en el sentido de que los actos del directorio que
extralimiten el objeto social son nulos. ¿Es esa hoy también la sanción?
La jurisprudencia parece inclinarse por la inoponibilidad de dichos
actos y el art. 40 LSA podría dar espacio a esa tesis, pues las facultades
de representación del directorio son para “el cumplimiento del objeto
social”. Y lo mismo puede resultar de las normas de los arts. 329 Nº 1
y Nº 2 del Código de Comercio, que entre las atribuciones implícitas
del fator o gerente están todas las asociadas “al giro ordinario del es-
tablecimiento que administra”, pero que puede excederse de dicho
giro si es autorizado o ratificado por el mandante.
Sin embargo, la inoponibilidad, de todas, la sanción más injusta,
pues favorece a la sociedad que se excede y castiga al tercero que de
buena fe contrató con ella. Nadie puede aprovecharse de su propio
dolo o negligencia, dice el adagio. Las sociedades pueden celebrar
muchos actos en apariencia muy extraños a su objeto: una sociedad
minera puede adquirir un predio agrícola con el único interés en sus
aguas de riego para desviarlas a un trapiche; una empresa de correos
puede querer comprar un terreno para emplazar canchas de tenis
como política de recreo para su personal. No es sencillo discernir entre
actos que son del giro y los que no lo son e injusto exigirle a un tercero
en cada acto o contrato que celebre con la sociedad no sólo exigir los
poderes de los apoderados, sino además verificar los estatutos para ver
si el acto es consistente con ellos y, de no serlo, pedir las explicaciones
del caso a la sociedad. No sólo es injusto, es absurdo y poco práctico.
Pero para entender mejor esto hay que considerar que el di-
rectorio no es “mandatario” de la sociedad, no es tercero a ella, el
directorio es parte de la estructura del ser de la sociedad, un órgano
inherente a ella; es la sociedad y, por tanto, no es mandatario sino
que mandante. Lo mismo puede predicarse del gerente general que
tiene la doble naturaleza de ser órgano y de ser mandatario de la

109
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

sociedad. En consecuencia, si ellos sobrepasan el objeto social no


se exceden en su mandato porque no hay tal; es la sociedad la que,
por medio de ellos, se extralimita de su objeto.
La nulidad tiene desde luego un sustento dogmático. La ley le
reconoce a la sociedad una personalidad jurídica en tanto actuación
para un objeto. La LSA no sólo exige que los estatutos definan un
objeto, sino que dicho objeto sea preciso, específico, inconfundible.
La personalidad está dada pues para dicha finalidad. La actuación
fuera de ella es por lo tanto imposible, porque fuera del objeto no
hay personalidad, que es equivalente a decir que no hay capacidad
jurídica. Eso era más claro en la definición de sociedad anónima
del Código de Comercio, pues la sociedad era reconocida “por
la designación del objeto de la empresa” (art. 424 derogado). En
consecuencia, dicho acto no tiene voluntad social, la que no pue-
de sino obrar dentro del giro; esto es, un acto celebrado por un
incapaz absolutamente de celebrar ese contrato. Es un acto nulo.
Esta solución además es de toda justicia, porque la sociedad nunca
podrá aprovecharse de esa nulidad, pues siempre le será oponible
la excepción de que obró “sabiendo o debiendo saber el vicio que
lo invalidaba” (art. 1683 del Código Civil). Restará también interés
a los accionistas, salvo que el acto los perjudique. Pero la nulidad
protegerá de forma fundamental al tercero, pues será en sustancia
a quien beneficiará con ella, quedando todos los perjuicios en la so-
ciedad infractora y la administración amenazada de responsabilidad
civil si el acto daña a la sociedad y/o sus accionistas.
viii) Finalmemte, el objeto servirá para conocer la extensión de
los poderes o atributos implícitos del gerente, pues la ley establece
que los actos de este obligan a la sociedad si se inscriben en el “giro
ordinario del establecimiento que administran” (art. 328 Nº 1 del
Código de Comercio).

1.2.5. La duración de la sociedad

La duración de la sociedad es el tiempo que los fundadores estipulan


para la vigencia de la misma. A diferencia de lo que ocurre con las
sociedades de personas,161 las sociedades anónimas sí pueden tener

161
Salvo la aislada opinión de don Álvaro Puelma Accorsi, la generalidad de la
doctrina no admite la duración indefinida en las sociedades colectivas mercantiles

110
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

duración indefinida162 y, en la práctica, la mayoría de ellas se pactan


para duración indefinida. El plazo de duración de una sociedad anóni-
ma puede, eso sí, ser modificado por junta general extraordinaria de
accionistas, la que incluso está facultada para anticipar la disolución
anticipada de la misma (arts. 57 y 67 Nos 2 y 3 LSA).
Si nada dicen los estatutos, la duración de la sociedad, por el
solo ministerio de la ley, es indefinida.
El vencimiento del plazo de la sociedad produce, ipso facto, su
disolución en conformidad con el art. 103 LSA. Las sociedades de
duración indefinida, naturalmente, no pueden extinguirse por esta
causal.

2. DE LA INEXISTENCIA, NULIDAD Y SANEAMIENTO


DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

De la lectura de los arts. 6º y 6º A LSA se extrae que las sanciones por


vicios de constitución de la sociedad son la inexistencia de la misma
o su nulidad. Pero además conforme a las normas generales, la socie-
dad puede ser absoluta o relativamente nula. En consecuencia, una
sociedad anónima puede ser inexistente, nula por vicios formales,
y nula por vicios de fondo.

2.1. INEXISTENCIA O NULIDAD DE PLENO DERECHO


DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

El texto original de la Ley Nº 18.046 prescribía la inexistencia jurídi-


ca para las sociedades anónimas que no se otorgaran por escritura
pública o cuyo extracto no se inscribiera o publicara oportunamente.
Las Ley Nº 19.499 borró toda referencia a la inexistencia de una
sociedad inspirada en criterios de certeza jurídica, para sancionar
dichas omisiones con lo que ella denomina “nulidad de pleno de-

y en las de responsabilidad limitada, dada la clara redacción del art. 352 Nº 7 del
Código de Comercio. Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, p. 303.

162
Este principio contradice el del antiguo y original art. 431 del Código de
Comercio, que prevenía que “no será autorizado el establecimiento de una sociedad
anónima por tiempo indefinido, salvo que la empresa que se proponga tenga por
su naturaleza límites fijos y conocidos”.

111
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

duración indefinida162 y, en la práctica, la mayoría de ellas se pactan


para duración indefinida. El plazo de duración de una sociedad anóni-
ma puede, eso sí, ser modificado por junta general extraordinaria de
accionistas, la que incluso está facultada para anticipar la disolución
anticipada de la misma (arts. 57 y 67 Nos 2 y 3 LSA).
Si nada dicen los estatutos, la duración de la sociedad, por el
solo ministerio de la ley, es indefinida.
El vencimiento del plazo de la sociedad produce, ipso facto, su
disolución en conformidad con el art. 103 LSA. Las sociedades de
duración indefinida, naturalmente, no pueden extinguirse por esta
causal.

2. DE LA INEXISTENCIA, NULIDAD Y SANEAMIENTO


DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

De la lectura de los arts. 6º y 6º A LSA se extrae que las sanciones por


vicios de constitución de la sociedad son la inexistencia de la misma
o su nulidad. Pero además conforme a las normas generales, la socie-
dad puede ser absoluta o relativamente nula. En consecuencia, una
sociedad anónima puede ser inexistente, nula por vicios formales,
y nula por vicios de fondo.

2.1. INEXISTENCIA O NULIDAD DE PLENO DERECHO


DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

El texto original de la Ley Nº 18.046 prescribía la inexistencia jurídi-


ca para las sociedades anónimas que no se otorgaran por escritura
pública o cuyo extracto no se inscribiera o publicara oportunamente.
Las Ley Nº 19.499 borró toda referencia a la inexistencia de una
sociedad inspirada en criterios de certeza jurídica, para sancionar
dichas omisiones con lo que ella denomina “nulidad de pleno de-

y en las de responsabilidad limitada, dada la clara redacción del art. 352 Nº 7 del
Código de Comercio. Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. I, p. 303.

162
Este principio contradice el del antiguo y original art. 431 del Código de
Comercio, que prevenía que “no será autorizado el establecimiento de una sociedad
anónima por tiempo indefinido, salvo que la empresa que se proponga tenga por
su naturaleza límites fijos y conocidos”.

111
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

recho” y ajustar expresamente sus efectos para diferenciarlos de la


nulidad pura y simple.
Hasta antes de la Ley Nº 19.499 Sobre Saneamiento de Vicios
Formales de las Sociedades solía distinguirse entre sociedad irregular
o sociedad de hecho, para oponerla a la sociedad regular o sociedad
de derecho. Pero luego de dicha ley ha quedado en la historia bue-
na parte de la teoría de la sociedad de hecho. Como bien señala el
profesor Luis Eugenio Ubilla Grandi, la sociedad de hecho quedó
relegada a la sola situación de sociedades “nulas de pleno derecho”,
a las que la propia ley ni tan siquiera les reconoce la calidad de socie-
dades, sino que las trata de comunidades, con el alcance, eso sí, de
que estas comunidades se regulan por sus estatutos y en subsidio por
las normas de las sociedades anónimas, si de sociedades anónimas
nulas de pleno derecho estamos hablando.163
Estas sociedades nulas de pleno derecho son aquellas que no se
han otorgado ni por escritura pública, ni por instrumento privado
protocolizado, ni por instrumento reducido a escritura pública (art. 6º
A LSA). Ellas, aunque la ley las denomine “nulas de pleno derecho”,
la verdad es que no son saneables, padecen de lo que el profesor Ro-
dríguez Grez denomina nulidad originaria, que se parece en mucho,
de verdad, a la noción de inexistencia… pero que no lo es.164
El efecto de estas sociedades entre los constituyentes es que entre
ellos se forma una comunidad, cosa que no hubiere ocurrido de no
existir una norma especial en la ley que lo diga, pues los aportes
carecerían de título traslaticio válido. Esta comunidad, además, no
se rige por las reglas del cuasicontrato de comunidad regulado en
los arts. 2304 y ss. del Código Civil en lo que a distribución de las
ganancias o pérdidas y a la restitución de los aportes se refiere, sino
que se ordena con acuerdo a las normas de los estatutos, incluso si
ese estatuto se pactó verbalmente. En ausencia de normas estatutarias,
por último, se aplican entre los comuneros las reglas previstas para
las sociedades. En lo que a la administración de esta sociedad nula
de pleno derecho se refiere, se aplican las reglas del cuasicontrato
de comunidad.
Respecto de terceros, la sociedad nula o inexistente de pleno
derecho no existe. Como señala Ubilla Grandi, “la nulidad de pleno

163
Luis EUGENIO UBILLA GRANDI, De las Sociedades y las EIRL, p. 308.
164
Ver PABLO RODRÍGUEZ GREZ, Inexistencia y Nulidad en el Derecho Civil chileno,
p. 328.

112
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

derecho no requiere ser alegada, los terceros pueden proceder como


si la sociedad no existiera…”.165 Además, la ley hace solidariamente
responsables a los miembros de la comunidad por las deudas con-
traídas en interés y a nombre de la sociedad. La noción de actuar en
nombre de la sociedad no será otra que la del art. 2094 del Código
Civil y por actuar en interés de la sociedad no entendemos sino su
sentido natural y obvio, esto es, actuar en beneficio de esa comu-
nidad que reconoce la ley merced a la nulidad de pleno derecho.
Da lo mismo que la obligación se haya contratado por uno, varios
o todos los comuneros, siempre reponderán todos y solidariamen-
te,166 pues de otro modo no se entendería el texto de la ley. Al igual
que en el antiguo régimen de la sociedad de hecho tratada en el
Código de Comercio, la ley no permite a los comuneros oponer la
falta de otorgamiento de las formalidades del acto para excusarse
de su responsabilidad solidaria. Sin embargo, los terceros para go-
zar de la solidaridad con que los protege la ley deben acreditar que
existió una sociedad nula de pleno derecho y que los comuneros se
obligaron con ellos en interés y a nombre de dicha sociedad y para
ello la ley los ayuda señalando que se puede acreditar dicha circuns-
tancia por todos los medios de prueba que reconoce el Código de
Comercio, esto es, sin límites para la prueba testimonial167 y sin que
ellas se ponderen conforme a las normas del Código Civil o Código
de Procedimiento Civil, sino en acuerdo con los principios o reglas
de la sana crítica.
Huelga señalar que como a estas sociedades la ley las tiene por
comunidades, no es admisible respecto de ellas la declaración de
quiebra, precisamente porque no tienen personalidad jurídica, no
son sujetos de derecho.
Pero puede que la inexistencia de la sociedad responda a ausen-
cias distintas a las omisiones de las fromalidades de su celebración
u otorgamiento. En tal caso, más allá de los debates de la doctrina
sobre el reconocimiento en nuestro régimen de la teoría de la inexis-

165
UBILLA GRANDI, ob. cit., p. 311.
166
De la misma opinión, UBILLA GRANDI, ob. cit., p. 319.
167
Nosotros no compartimos la tesis de Ubilla Grandi, que entiende por esta
expresión incluso las normas especiales en materia de prueba dadas para el dere-
cho marítimo en el art. 1206 del Código de Comercio, porque ellas son especiales
dentro del Código de Comercio para ese objeto, en tanto que las reglas generales
en materia de prueba se encuentran en el Título Preliminar y en el Libro I. Ver
UBILLA GRANDI, ob. cit., pp. 320 y 321.

113
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

tencia jurídica o no, sí nos parece evidente que no todos los vicios de
inexistencia tienen el mismo efecto práctico. Claro, si una sociedad
anónima no se pactó como tal, o carecía de objeto o causa o si no
hubo manifestación de voluntad, no hará falta la declaración de inexis-
tencia. Pero cuando los vicios de inexistencia, como algunos casos de
ausencia de manifestación de voluntad, no sean manifiestos (v. gr.,
voluntad aparente), entonces la forma de proceder será alegando su
nulidad absoluta, que desde el punto de vista práctico no presenta
diferencias significativas con la inexistencia. Y sobre esa nulidad trata-
remos más adelante. Sin embargo, nos parece relevante la distinción
para otro efecto: la inexistencia existe ex ante su declaración y, por
lo tanto, los “vicios” o causa de inexistencia resultan en que no nace
la personalidad jurídica; en tanto que los vicios de nulidad en tanto
esta no sea declarada por sentencia firme no afectan al nacimiento
del contrato, que goza de validez presuntiva y provisional: nace una
personalidad jurídica que se desvanece merced a la nulidad. Por eso
la nulidad es causa de disolución de la sociedad en tanto fenómeno
que da inicio a la liquidación de la sociedad (art. 110 inc. 2º LSA), lo
que no es sostenible en el caso de la inexistencia.

2.2. NULIDAD DE LA SOCIEDAD POR VICIOS FORMALES


Y SU SANEAMIENTO

Cuando una sociedad anónima ha sido constituida por escritura


pública, o por documento reducido a escritura pública o por ins-
trumento protocolizado, o en que se hayan omitido el nombre,
profesión y domicilio de los accionistas, el nombre y domicilio de la
sociedad, la enunciación del o de los objetos y el capital y número de
acciones en que se divide –y plazo y forma de enterarlo–, o cuando
el pertinente extracto no se ha inscrito y publicado oportunamente
existe como sociedad, como una sociedad irregular pero de dere-
cho, como dice el profesor Ubilla Grandi.168 Cualquier sociedad
anónima que se otorgue por alguno de estos instrumentos es una
sociedad de derecho y vale como tal a menos que adolezca no sólo
de vicios formales.
La Ley Nº 19.499 define los vicios formales como “aquellos que
consisten en el incumplimiento de alguna solemnidad legal, tales
168
UBILLA GRANDI, ob. cit., p. 307.

114
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

como la inscripción o publicación tardía del extracto de la escritura,


o la falta de cumplimiento o el cumplimiento imperfecto de las men-
ciones que la ley ordena incluir en las respectivas escrituras como,
por ejemplo, lo relacionado con la razón social”, y añade: “los defec-
tos relativos al contenido de las escrituras no se considerarán vicios
formales, sino de fondo, si implican la privación de algún elemento
esencial al concepto de sociedad o algún vicio de carácter substancial
de general aplicación a los contratos” (art. 1º Ley Nº 19.499), para
decirnos finalmente que no son vicios siquiera formales los errores
ortográficos si de ellos no se siguen dudas en orden a lo estipulado;
errores menores en la individualización de los accionistas si no hay
dudas sobre su identidad; errores numéricos de carácter inmaterial;
errores en los datos o características de los aportes, si no hay dudas
sobre su sustancia, y “en general las disconformidades no esenciales
que existan entre las escrituras y las inscripciones o publicaciones
de sus respectivos extractos” (letra e) art. 9º).
La verdad es que estas sociedades, aun cuando se declaren nulas
a posteriori, habrán nacido como tales al mundo jurídico, gozan de
personalidad jurídica y su nulidad opera ex nunc, como una causa
más de disolución de la sociedad. Dicho en otras palabras, la única
diferencia de estas sociedades y las plenamente válidas es que aque-
llas suman a las causales normales de disolución la de nulidad por
vicios formales.
Pero el vicio de la sociedad no puede ser ninguno de aquellos
que vician todo contrato: esto es, la ausencia de consentimiento
libre; objeto o causa ilícita; o que falte alguno de los elementos
de la esencia del “contrato” de sociedad anónima (v. gr., que un
accionista reciba acciones a cambio de nada; que un accionista
no tenga derecho a beneficios de la sociedad; que un accionista
reciba acciones de industria; que la sociedad no se administre por
un directorio; que no existan juntas de accionistas, etc.). En estos
casos, el contrato o acuerdo será nulo e insanable o derivará en
otro contrato distinto.
Estas sociedades afectas a vicios formales, naturalmente, pueden
sanearse con arreglo al procedimiento de saneamiento de la Ley
Nº 19.499 que, como sabemos, puede emplearse para erradicar
el vicio hasta antes de que la sociedad haya sido declarada nula
por sentencia en tránsito de cosa juzgada, esto es, aun avanzado el
proceso judicial de nulidad (art. 7º). Es más, dicha nulidad ni tan
siquiera podrá prosperar si el vicio no causa daño pecuniario a nadie

115
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

(art. 8º). Tampoco puede solicitarse la nulidad por vicios formales


si la sociedad está disuelta (art. 10).
Ahora, si no se sanean antes de que quede firme la sentencia
de nulidad, estas sociedades serán nulas de nulidad absoluta y, por
lo mismo, su nulidad por estos vicios puede declarase de oficio, a
petición del Ministerio Público o de cualquiera que tenga interés
en ella (art. 1683 del Código Civil), pero no a instancias de quien
concurrió al acto nulo sabiendo o debiendo saber del vicio que la
invalidaba.
Una vez declarada la nulidad, esta declaración opera como una
verdadera causal de disolución de la sociedad antes que como una
nulidad stricto sensu, pues dicha nulidad no tiene efecto retroactivo.
Por tanto, se liquida la sociedad, como si la nulidad fuera causa de
disolución, esto es, persiste la personalidad jurídica para efectos de
la liquidación. La única diferencia relevante con una liquidación
por otra causa de disolución es que desaparece la responsabilidad
limitada de los constituyentes, pero sólo respecto de ellos, pues el
art. 6º LSA dice expresamente que “los otorgantes del pacto decla-
rado nulo responderán solidariamente a los terceros con quienes
hubieren contratado a nombre y en interés de la sociedad”.
Respecto de los accionistas que surgieron después de la constitu-
ción, nos parece que persiste la limitación de responsabilidad, pues
no se entendería para qué el acento del legislador en los otorgantes
del acuerdo nulo y porque así además lo reclama el principio de la
buena fe que inspira nuestro ordenamiento jurídico. Mal que mal
estos accionistas sobrevinientes son “víctimas” de la nulidad.
Estos principios se avienen a la formación o constitución de la
sociedad con vicios formales. Pero no son los mismos cuando esos
vicios formales se incurren en las modificaciones de la sociedad
anónima. Dice el art. 6º LSA que “de la misma nulidad adolecerán
las reformas de estatutos y el acuerdo de disolución de una sociedad
oportunamente inscritos y publicados, pero en cuyos extractos se
omita cualquiera de las menciones exigidas en el art. 5º” o en que
exista entre este y la escritura una “disconformidad esencial” que
implique “una errónea comprensión de la escritura extractada”.
Empero, ellas son oponibles, esto es, producen efectos respecto de
accionistas y terceros si no se ha declarado su nulidad. Y si esa nulidad
se declara, ella produce efectos sólo hacia el futuro.
Asimismo, si el extracto de la escritura de modificación no se
publica y/o inscribe oportunamente, la modificación “no producirá

116
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

efectos ni frente a los accionistas ni frente a terceros”; privación de


efectos que obra “de pleno derecho” y todo “sin perjuicio de la ac-
ción por enriquecimiento sin causa que proceda”, esto es, la acción
del accionista contra la sociedad por aportes para el aumento de
capital de la misma que quedó privado de efectos por la tardanza
en inscribir y publicar (art. 6º A LSA).
Todo lo anterior atingente a las modificaciones de la sociedad
anónima es, claro está, sin perjuicio de la posibilidad de sanear los
vicios incurridos en la modificación de la sociedad anónima conforme
al procedimiento de saneamiento de la Ley Nº 19.499.

2.3. NULIDAD DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA POR VICIOS DE FONDO

Las causales de nulidad de fondo de una sociedad anónima son todas


aquellas que sin ser causa de una nulidad de pleno derecho, no son
tampoco vicios formales saneables con arreglo a la Ley Nº 19.499.
Es aquí donde entran los vicios del consentimiento, la ilicitud de
la causa; la ilicitud del objeto; la falta de los elementos esenciales
de la sociedad anónima. Esta nulidad debe arreglarse a las normas
del derecho común, especialmente a las reglas de los arts. 1682 y
ss. del Código Civil.
En este caso se aplicaría el art. 2057 del Código Civil, que previe-
ne que “si se fomare de hecho una sociedad que no pueda subsistir
legalmente, ni como sociedad, ni como donación, ni como contrato
alguno, cada socio tendrá la facultad de pedir que se liquiden las
operaciones anteriores y de sacar sus aportes”, pero, añade la ley,
“esta disposición no se aplicará a las sociedades que son nulas por
lo ilícito de la causa u objeto, las cuales se regirán por el Código
Criminal”. La aplicabilidad de esta regla a la sociedad anónima que
no es sociedad resulta del hecho que para el Código Civil la sociedad
por acciones es también una subespecie de sociedad.
Nosotros sabemos que, sin distinción, la nulidad de una sociedad
anónima es causal de disolución de la sociedad y por lo tanto la nu-
lidad de la sociedad por vicios de fondo dará inicio a un proceso de
liquidación, pues así lo dice el art. 2057 del Código Civil y el art. 110
inciso 2º LSA, que recordemos existe en esta ley antes de la vigencia
de la Ley Nº 19.499, esto es, para cualquier tipo de nulidad. En con-
secuencia, tal como dijimos en su momento, las sociedades nulas
por vicios de fondo que no sean vicios de nulidad de pleno derecho

117
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

dan origen a una persona jurídica y una vez declaradas nulas subsiste
dicha personalidad jurídica para los efectos de su liquidación. En
otras palabras, no se forma una comunidad entre los concurrentes
al acto merced a la declaración de nulidad, por ejemplo, por falta
de capacidad de alguno de los constituyentes (v. gr., incapacidad por
demencia). Por eso el tratamiento que recibe la sociedad nula por
vicios de fondo es análogo al de la sociedad nula por vicios formales
no constitutivos de nulidad de pleno derecho.
La pregunta es si es posible a los terceros accionar en contra
de los constituyentes de una sociedad declarada nula por vicios de
fondo. El art. 2058 del Código Civil nos dice que “la nulidad del
contrato de sociedad no perjudica a las acciones que corresponden
a terceros de buena fe contra todos y cada uno de los asociados por
operaciones de la sociedad, si existiere de hecho”. Pero naturalmente
los socios no serían responsables en forma solidaria, pues para ello
haría falta una norma especial que expresamente lo establezca, ya
que la solidaridad no se presume. Vale decir, la gran diferencia en-
tre esta nulidad y la nulidad por vicios formales, es que en el caso
de nulidad por vicios formales, los constituyentes son responsables
solidariamente ante terceros, en tanto que por vicios de fondo son
responsables pero no solidariamente, sino a prorrata del interés que
tienen en la deuda conforme al art. 1511 del Código Civil.

2.4. SUJETO PASIVO DE LA ACCIÓN DE NULIDAD

Mucho se habla de la nulidad de las sociedades y muchos problemas


surgen a nivel corporativo relacionados con vicios de la misma. De
verdad, donde mayores problemas relativos a la nulidad se suscitan
es ante actos o contratos que terceros tienen en prospecto con la
sociedad, muy especialmente cuando la sociedad quiere operar en
el sistema financiero o enajenar activos de significación. Pero la
práctica judicial nos dice que son escasísimos los pleitos donde se
demanda la nulidad de la sociedad y más aún los pleitos en que se
ejercite dicha acción para anular una sociedad anónima.
Y aquí ha de surgir un fenómeno que tiene fácil respuesta en
materia de sociedades propiamente tales, pero nada de sencillo en
materia de sociedades anónimas. En las sociedades cuya base funda-
mental es el “contrato” no cabe duda de que la nulidad se reclamará
por una de las partes o terceros a las partes de ese acto jurídico.

118
SEGUNDA PARTE. CONSTITUCIÓN, FORMALIDADES, INEXISTENCIA Y NULIDAD…

Pero en materia de sociedades anónimas la noción de partes es más


difusa. ¿Son sujetos pasivos de la acción de nulidad de verdad los
concurrentes a la escritura de constitución? Pareciera a primera vista
que así debe ser, pero es muy posible que esos accionistas fundado-
res ya no sean siquiera accionistas de la sociedad. ¿Es lógico en ese
escenario que sean ellos los sujetos pasivos de la acción? Pero ya la
respuesta no es tan prístina. Y cuando hablamos de las modificaciones
de la sociedad ya no existen partes, porque la sociedad anónima se
modifica a sí misma por actos jurídicos de un órgano inherente a su
estructura: la junta de accionistas. El acto jurídico de modificación
no emana de los accionistas individualmente considerados, sino de
la sociedad por medio de su órgano soberano. Siendo esto así, para
anular modificaciones sociales el sujeto pasivo no son los accionistas,
ni siquiera los que formaron la mayoría que provocó la reforma de
estatutos; el sujeto pasivo de esa acción es la sociedad, porque es
ella la otorgante del acto jurídico dudoso. Por lo mismo nos cuesta
aceptar que para anular el acto de formación de la sociedad haya
que demandar a los concurrentes a la escritura de constitución. So-
mos del parecer que en el caso de las sociedades anónimas siempre
el sujeto pasivo de la acción será la sociedad misma, porque es ella
invariablemente la que tiene interés en desvirtuar dicha ineficacia,
cosa que puede no ocurrir con los fundadores, que pueden hace
mucho haberse desvinculado del ente.
Halperin y Otaegui siguen la misma solución al señalar que
“la acción debe ejercerse contra la sociedad”, pues “…atento a la
existencia de un número grande de accionistas, la variabilidad de
su elenco por la negociabilidad de las acciones y las dificultades de
determinar los accionistas (o su totalidad)… la acción se entiende
con la sociedad que actúa por los accionistas”.169 Este resultado tan
lógico y útil no hace sino confirmar que la sociedad anónima no es
un contrato ni una sociedad.
En Colombia, no obstante las protestas del profesor Jorge Her-
nán Gil Echeverry, el propio art. 421 del Código de Procedimiento
Civil de ese país señala textualmente que “la demanda de impugna-
ción de actos o decisiones de asambleas de accionistas o de juntas
directivas… deberá dirigirse contra la sociedad”, pero este autor
admite que los accionistas que concurrieron con su voto a formar la
voluntad social pueden obrar como coadyuvantes, lo que a nosotros
169
HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 207.

119
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

no nos parece, porque no tienen de verdad interés en el resultado


de la acción.170

2.5. PRESCRIPCIÓN DE LA ACCIÓN DE NULIDAD

Un texto injertado en el art. 6 LSA que no es original a la Ley


Nº 18.046, sino que resultado de la Ley Nº 19.705 nos dice que “en
todo caso, no podrá pedirse la nulidad de una sociedad o de una
modificación de estatuto social, luego de transcurridos cuatro años
desde la ocurrencia del vicio que la origina”. Esta regla es, a nuestro
juicio, de aplicación general, para cualquier vicio formal o de fondo
de que adolezca la sociedad, siempre que no sea de aquellos que la
privan de personalidad jurídica conforme a la Ley Nº 19.499 Sobre
Saneamiento de Vicios Formales. Claro, una norma así se justifica
precisamente porque el ente sociedad anónima no es una sociedad
entre los accionistas, sino que una asociación de estos con ella; los
accionistas no son relevantes para la sociedad. Lo que importa es la
institución en tanto mecanismo de inversión. Se podrá objetar que
esto puede conducir a validar en cuatro años sociedades con objeto
o causa ilícita, u otorgadas por incapaces absolutos, etc. Pero hay
que replicar que lo mismo ocurre con actos y contratos así viciados
transcurridos que sean diez años. Nos parece que el texto afirma
además nuestra tesis, porque es intenso en señalar que dicha regla
se aplica “en todo caso”.
Como estamos ante una acción que prescribe en corto tiempo,
ese será el estatuto que se aplique a su prescripción.

170
JORGE HERNÁN GIL ECHEVERRY, Impugnación de Decisiones Societarias, pp. 345
y 347.

120
T E RC E R A PA R T E

DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS


DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA
DEL CAPITAL, LAS ACCIONES,
DISTRIBUCIÓN DE BENEFICIOS Y BONOS
DE LAS SOCIEDADES ANÓNIMAS

INTRODUCCIÓN

La sociedad anónima –es la tesis que ordena todo este trabajo– es un


emprendimiento lucrativo dotado de personalidad jurídica. Es algo
no muy distante de una idea lucrariva investida con dicha personali-
dad y provista de cierta proyección en el tiempo. Si bien lo relevante
es la idea con fines de lucro que justifica la sociedad, que no es otra
cosa que el objeto de la misma, esta relevancia no se manifiesta en la
extensión y profundidad con que los textos abordan otro elemento
esencial de estas instituciones: su financiamiento.
El financiamiento de la sociedad anónima puede obtenerse por
vías distintas, a saber, créditos de proveedores o acreedores financie-
ros, como cualquier otro proyecto; créditos mediante la colocación
de bonos a corto, mediano o largo plazo y, principalmente, por
recaudación de capital de riesgo mediante la emisión de acciones
en mercado abierto o cerrado.
Las acciones como mecanismo de recaudación de capital para
las sociedades anónimas ocupan un lugar esencial en la temática y
de allí su importancia. Una buena regulación acompañada de una
correcta interpretación y comprensión del ordenamiento jurídico
pertinente a las acciones de las sociedades anónimas son bastante
más de medio camino para que un régimen sea eficaz en la promo-
ción de este tipo de instrumentos.
Paralelamente la acción es un bien, una cosa en sí misma en tanto
objeto del comercio jurídico y ello le confiere un interés, una impor-
tancia y un atractivo especial que merece su estudio detenido.
Junto con lo anterior están los bonos o debentures, que tienen
probablemente su origen también en el proceso de desarrollo his-

121
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

tórico del instituto de la sociedad anónima –recordemos el Banco


San Jorge de Génova– y un uso también esencialmente reservado
a estas instituciones de derecho privado; pero como hoy otras en-
tidades públicas y privadas también echan mano a esta forma de
recaudación de dineros del público, este tópico es abordado más
marginalmente por nuestro texto.
Vamos entonces al estudio de estos modos de financiamiento y
de las acciones y los bonos como parte esencial del ser de las socie-
dades anónimas.

1. EL CAPITAL DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

1.1. GENERALIDADES

El Nº 5 del art. 4º de la LSA dispone que la escritura de constitución


debe indicar “el capital, el número de acciones en que se divide con
indicación de sus series y preferencias si los hubiere y si las acciones
tienen o no valor nominal; la forma y plazos en que los accionistas
deben pagar su aporte, y la indicación y valorización de todo aporte
que no consista en dinero”.
Esta regla hay que complementarla con el inciso primero del
art. 10 de la LSA que nos advierte que “el capital de la sociedad
deberá ser fijado de manera precisa en los estatutos y sólo podrá
ser aumentado o disminuido por reforma de los mismos”, esto es,
el capital de una sociedad es una noción jurídica: es el fondo que
determinan los estatutos que normalmente difiere del patrimonio
efectivo existente conforme a la contabilidad.
No hay que confundir el capital social ni con la expresión “patri-
monio social” ni con el “activo social”, pues, como señala Halperin,
“el valor del conjunto de los aportes constituye el capital social, que se
mantiene invariado mientras no se modifique el contrato; incorporación
de nuevos socios, aumento o reducción de capital por procedimientos
legales. En cambio, el patrimonio social está formado por el conjunto
de bienes del activo con el cual la sociedad actúa y afronta el pasivo
que lo integra”.171 Esto es importante, pues, como anota Vivante, “en
antítesis con el patrimonio o capital efectivo esencialmente mudable,

171
ISAAC HALPERIN, Sociedades Comerciales, p. 54, y también HALPERIN y OTAEGUI,
Sociedades Anónimas, pp. 228-230.

122
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

tórico del instituto de la sociedad anónima –recordemos el Banco


San Jorge de Génova– y un uso también esencialmente reservado
a estas instituciones de derecho privado; pero como hoy otras en-
tidades públicas y privadas también echan mano a esta forma de
recaudación de dineros del público, este tópico es abordado más
marginalmente por nuestro texto.
Vamos entonces al estudio de estos modos de financiamiento y
de las acciones y los bonos como parte esencial del ser de las socie-
dades anónimas.

1. EL CAPITAL DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA

1.1. GENERALIDADES

El Nº 5 del art. 4º de la LSA dispone que la escritura de constitución


debe indicar “el capital, el número de acciones en que se divide con
indicación de sus series y preferencias si los hubiere y si las acciones
tienen o no valor nominal; la forma y plazos en que los accionistas
deben pagar su aporte, y la indicación y valorización de todo aporte
que no consista en dinero”.
Esta regla hay que complementarla con el inciso primero del
art. 10 de la LSA que nos advierte que “el capital de la sociedad
deberá ser fijado de manera precisa en los estatutos y sólo podrá
ser aumentado o disminuido por reforma de los mismos”, esto es,
el capital de una sociedad es una noción jurídica: es el fondo que
determinan los estatutos que normalmente difiere del patrimonio
efectivo existente conforme a la contabilidad.
No hay que confundir el capital social ni con la expresión “patri-
monio social” ni con el “activo social”, pues, como señala Halperin,
“el valor del conjunto de los aportes constituye el capital social, que se
mantiene invariado mientras no se modifique el contrato; incorporación
de nuevos socios, aumento o reducción de capital por procedimientos
legales. En cambio, el patrimonio social está formado por el conjunto
de bienes del activo con el cual la sociedad actúa y afronta el pasivo
que lo integra”.171 Esto es importante, pues, como anota Vivante, “en
antítesis con el patrimonio o capital efectivo esencialmente mudable,

171
ISAAC HALPERIN, Sociedades Comerciales, p. 54, y también HALPERIN y OTAEGUI,
Sociedades Anónimas, pp. 228-230.

122
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

está el capital nominal de la sociedad, fijado de manera estable por


una cifra en el contrato, que tiene una función contable y jurídica,
una existencia de derecho y no de hecho”, y añade: “el capital cons-
tituye un asiento constante en la formación del balance social; ha de
figurar en el pasivo de cada ejercicio con la cifra establecida en el acto
constitutivo, para que, en contrapartida del mismo, se pueda inscribir
en garantía o advertencia de los acreedores sociales. Realiza una fun-
ción de moderador legal y contable de la vida social, determina en su
función reguladora cuál es el máximo límite de los beneficios que se
pueden repartir, cuál ha de ser el importe de las reservas, cuándo se
debe proceder a la disolución de la sociedad o cuándo se tenga que
modificar el estatuto social a causa de las pérdidas sufridas. Diré a
manera de ejemplo que este capital nominal y abstracto (nomen juris)
realiza frente al patrimonio o capital real la función de un recipiente
destinado a medir el grano, que unas veces colma la medida y otras
no llega a llenarla”.172 El capital de la sociedad anónima, en su perfil
jurídico, es como anota Broseta Pont, “la primera partida de su pasivo
para impedir que se repartan beneficios cuando realmente no existen
(capital como cifra de retención)”.173 Pero además tiene interés en
la conformación del balance, porque el capital jurídico es siempre
una partida de pasivo que debe ser compensada por un activo y quien
lea un balance y vea que el capital que figura en el pasivo es superior
al activo, entenderá que los accionistas no han enterado su aporte y
esa circunstancia por sí misma impide la distribución de cualquier
beneficio a los accionistas cuyo saldo de suscripción no esté pagado
(art. 16 inc. final LSA).174
Junto con lo anterior, la doctrina tiende a coincidir en que el capital
tiene una función de garantía (prenda común de los acreedores) en
el caso de las sociedades de responsabilidad limitada como también
las sociedades anónimas. “Por eso la función del capital se traduce
básicamente en una cifra de responsabilidad en el sentido de que los
terceros en general verán en esta la suma de activos que integran el
fondo social”.175 Nosotros creemos que esa función de garantía es más

172
CÉSAR VIVANTE, TRATT, citado por Brunetti, Tratado…, t. II, p. 78.
173
MANUEL BROSETA PONT, Manual de Derecho Mercantil, p. 232.
174
Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 81.
175
JOSÉ IGNACIO NARVÁEZ GARCÍA, Teoría General de las Sociedades, p. 253, citado
por Hildebrando Leal Pérez, Teoría General de las Sociedades Mercantiles, p. 212. Ver
también RICARDO NISSEN, La Pérdida de Capital Social como Causal de Disolución de las
Sociedades Comerciales, p. 33, y FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, ob. cit., t. III, p. 350.

123
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

aparente que real, pues en la vida real normalmente los acreedores,


en particular los acreedores “profesionales” como las instituciones
financieras, los prestamistas profesionales, como los denominados
factorings, y los proveedores de gran alcance analizan múltiples facto-
res antes que el capital estatutario a la hora de dar crédito, porque el
capital estatutario de verdad no refleja solvencia, pues es una verda-
dera abstracción.176 Y en cuanto a otros agentes menores de crédito,
como los subcontratistas y proveedores a menor escala, ni siquiera se
preocupan de ver el estatuto social del deudor. Lo que importa en
una compañía son sus balances y cuentas de resultados y no el capital
legal. Sin embargo, el capital legal tiene una función de garantía en
un sentido mucho más limitado, a saber, es la cifra que los accionistas
no se pueden distribuir salvo una disminución legal de capital y en ese
sentido es sólo una restricción al vaciamiento de la sociedad.
El capital de la sociedad anónima es una cláusula esencialísima
de la sociedad, ya que estamos ante una sociedad precisamente de
capitales.
El capital debe expresarse en dinero, pero nada impide que se
exprese en moneda extranjera, pues expresamente el art. 16 LSA se
abre a la posibilidad de que el valor de las acciones se exprese en
moneda de otro país. Empero, valorarlo en moneda extranjera ha
de tener efectos relevantes en la fluctuación de ese valor por el tipo
de cambio y en las cuentas de revalorización de capital, por lo que
no es muy aconsejable así proceder. Sin embargo, para sociedades
que son filiales de matrices extranjeras que deben consolidar sus
balances –en especial sociedades foráneas sujetas al control de las
autoridades de su país– su expresión en moneda extranjera es de
gran utilidad. Con todo, no es admisible expresarlo en otro tipo de
divisas, como metales preciosos (oro) y menos aún en otros bienes:
debe ser expresado en moneda nacional o extranjera.
No existen límites eso sí en orden a que el capital guarde rela-
ción con la magnitud de la empresa, como lo requería el art. 430
del Código de Comercio; en Chile no es admisible el problema de-
sarrollado en otras latitudes de la denominada “subcapitalización”
o “infracapitalización”177 que se ha sostenido como otra causal de
abuso de la personalidad jurídica. Sin embargo, existen sociedades

176
En el mismo sentido, BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 78, y RIPERT GEORGES,
ob. cit., t. II, p. 236.
177
Ver NISSEN, La Pérdida del Capital…, pp. 33 y ss.

124
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

anónimas que por su objeto requieren de un mínimo de capitaliza-


ción, como los bancos, compañías de seguros, administradoras de
fondos mutuos, administradoras de fondos de pensiones, y otras,
como las de los intermediarios de valores, que requieren de ciertas
garantías (v. gr., pólizas de seguro) para operar comercialmente;
pero estos casos son la excepción.
El capital se puede enterar en dinero o en otros bienes. Pero si
nada dicen los estatutos, se entiende que el capital se paga en dinero.
Es más, no se puede pagar en otros bienes en caso no existir cláusula
expresa en los estatutos que lo prevenga (art. 15 LSA). Sin embargo,
la ley no castiga con la nulidad del pago en la circunstancia de que las
acciones se paguen con bienes distintos del dinero, no obstante no
estar así autorizado por los estatutos: la sanción es que los directores
y gerentes son solidariamente responsables del valor de colocación
de las acciones pagadas en otra forma, esto es, del perjuicio que
sufre el ente o los otros accionistas por esta infracción.
Los bienes naturalmente deben ser avaluables en dinero, pues
la ley establece que por regla general los bienes con que se pagan
las acciones deben ser tasados por peritos,178 salvo acuerdo unánime
de las acciones emitidas.
A diferencia de lo que acontece en Italia y España,179 no admite
nuestra legislación, como hemos anticipado antes, que el capital se
pague en servicios o trabajo, pues en ello consiste la prohibición del
art. 13 de emitir acciones de industria u organización, salvo el caso
del art. 24 LSA para planes de compensación laboral.180

178
Ver normas de la Superintendencia…
179
Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 80, y BROSETA PONT, ob. cit., p. 234. Sin em-
bargo, según el art. 36.1 de la Ley Nº 19/1989 de Sociedades Anónimas, pueden
entregarse acciones en pago de trabajos ya hechos con posterioridad a la constitución
de la sociedad, como si la sociedad pagara con ello una remuneración y lo que se
aporta, en palabras de Broseta Pont, es “el derecho de crédito que por haberlos
realizado –los trabajos– posee un tercero contra ella. No existen derechos laborales
compensables en acciones para los trabajadores de las sociedades anónimas, pero
sí existe la práctica de asumir obligaciones con los trabajadores y luego pagarlas
mediante la emisión de acciones de pago a suscribirse por los dependientes. Ver
BROSETA PONT, ob. cit., pp. 237 y 238.
180
En Estados Unidos, tanto la Model Business Corporation Act (MBCA) de 1984,
como muchas leyes estaduales, admiten el pago de acciones en trabajo o servicios,
siempre que el valor del trabajo (al igual que el de los bienes distintos de dinero)
se estime a la fecha de emisión de la acción conforme lo determine el Directorio
y esa fijación es determinante, salvo que se acredite fraude. Pero además la Model
Business Corporation Act de 1984, y con ella muchos estados no aceptan que se pa-

125
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

¿Se puede pagar con créditos? En algunos países no se acepta el


pago con créditos ni contra terceros ni contra el propio accionista
que suscriba letras o pagarés por el precio de la acción (v. gr., el
estado de California), porque en ambos casos el valor de la acción
es un derecho más que un bien y por lo tanto no califica para ser
denominado capital. Nosotros también abrigamos dudas en orden
a que se puedan capitalizar créditos dada la noción misma de ca-
pital,181 pero inmemorialmente nuestra ley mercantil ha aceptado
que el capital se constituya por “créditos”, como expresamente lo
autoriza el art. 352 Nº 4 del Código de Comercio para las sociedades
colectivas mercantiles y de hecho en la primitiva regulación de las
sociedades anónimas también se aceptaban aportes no dinerarios
(antiguo art. 443 Código de Comercio).
Por el contrario, no tenemos dudas de que se pueden capita-
lizar deudas, esto es, que la sociedad emita acciones a favor de sus
acreedores por créditos que efectivamente ingresaron a la caja social,
aunque es dudosa la capitalización de deudas de una sociedad in-
solvente porque el valor efectivo de los mismos será necesariamente
inferior a su valor par. Con todo, como se trata de bienes distintos al
dinero, dichos créditos deben valorizarse por peritos, salvo acuerdo
unánime de las acciones emitidas.
La ley requiere que el capital social se encuentre totalmente
suscrito y pagado dentro del plazo de tres años por regla general,182
pues en el caso de sociedades anónimas especiales la regla es otra.183

guen acciones por servicios futuros; los servicios o el trabajo tienen que haberse
prestado o estarse prestando o realizado. Ver HAMILTON, pp. 179-180. La MBCA de
1969 exigía, a diferencia del texto de 1984, que los servicios ya estuvieran prestados
para emitir las acciones.

181
Sabemos que es de uso habitual hacerlo. Pero la noción de capital en el
Diccionario de la Real Academia Española se expresa como “elemento o factor de la
producción constituido por inmuebles, maquinaria o instalaciones de cualquier
género que, en colaboración con otros factores, se destina con carácter permanente
a la obtención de un producto” o como “conjunto de bienes materiales aportados
por los socios fundadores al constituir una empresa y eventualmente los accionis-
tas”. Ver Dic., p. 282.
182
En el texto original de la Ley Nº 18.046 se requería que al menos 1/3 del
capital se suscribiera y pagara al constituirse la sociedad, sin que existiera tal norma
para las modificaciones, lo que se prestó a muchas trampas, que la Ley Nº 19.499
eliminó no exigiendo mínimos para efectos de la constitución de la sociedad.
183
Los bancos requieren un capital pagado y reservas por un mínimo de
UF 800.000 y al momento de otorgarse la escritura social ese capital debe estar

126
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

En el evento de que en el plazo de tres años no se haya suscrito y


pagado el capital, “el capital social quedará reducido al monto efec-
tivamente suscrito y pagado”.
El mismo principio se aplica si se modifican los estatutos y se
aumenta el capital posteriormente, salvo el caso de que se emitan
bonos convertibles en acciones, pues en tal caso hay que respetar
el plazo de la emisión de bonos para que ellos puedan convertirse
en acciones. Claro que tratándose se una modificación de estatutos
mediante aumento del capital el principio es menos estricto mer-
ced a la modificación del art. 24 LSA hecha por la Ley Nº 20.382.
En efecto, vencido el plazo establecido por la junta de accionistas
sin que se haya enterado el aumento de capital, no se produce la
disminución de capital ipso facto. La ley ordena al directorio que
deberá proceder al cobro de los montos adeudados si no hubiere
entablado antes las acciones correspondientes, salvo que dicha junta
lo hubiere autorizado por dos tercios de las acciones emitidas para
abstenerse del cobro, caso en el cual el capital quedará reducido a
la cantidad efectivamente pagada. Agotadas las acciones de cobro, el
directorio deberá proponer a la junta de accionistas la aprobación,
por mayoría simple, del castigo del saldo insoluto y la reducción del
capital a la cantidad efectivamente recuperada.
Tampoco corre este plazo cuando se emiten acciones destinadas
a planes de compensación a los trabajadores de la sociedad o de sus
filiales, pues en tal caso los trabajadores tienen 5 años para suscribir
y pagar esas acciones (art. 24 LSA).
La ley no se pone en el caso de que los estatutos fijen un plazo
menor a los tres años para suscribir y pagar el capital sea en el acto
constitutivo o en una modificación de los mismos. ¿Es necesario aguar-
dar los tres años para esta reducción de capital de pleno derecho?
A nuestro juicio la afirmativa se impone, porque es por la ley que se
produce el fenómeno de la reducción ipso iure y no por disposición

pagado en al menos un 50% (art. 50 DFL Nº 3). Las empresas aseguradoras de-
berán tener un capital mínimo al constituirse de UF 90.000 totalmente suscrito y
pagado (art. 7º DFL Nº 251). Las Administradoras de Fondos de Inversión regidas
por la Ley Nº 18.815 requieren un capital pagado de al menos el equivalente a
UF 10.000; las Administradoras de Fondos Mutuos regidas por el Decreto Supremo
de Hacienda Nº 1019, art. 7º, requieren de un capital minimo pagado en dinero
de UF 10.000; las Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión de Capital
Extranjero regidas por la Ley Nº 18.657 requieren de un capital mínimo pagado
en efectivo de UF 6.000 por cada fondo que administre (art. 12). En general, todas
estas sociedades deben pagar sus capitales sólo en dinero efectivo.

127
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de las partes, de forma que aunque el plazo para suscribir y pagar


las acciones sea menor, la reducción del capital de pleno derecho
sólo se producirá al cabo de los tres años.

1.2. AUMENTOS Y DISMINUCIONES DEL CAPITAL

El capital, como dijimos, es el que figura en la escritura de constitu-


ción o en la última de modificación de la sociedad. No tiene interés
desde el punto de vista jurídico para la noción de capital la situación
efectiva de las cuentas de patrimonio de la sociedad.
Normalmente para incrementar o disminuir el capital de una
sociedad anónima se requiere de una junta general extraordinaria
de accionistas y, en la segunda eventualidad, mayorías bastante altas
(2/3 de las acciones emitidas) (art. 67 Nº 5) LSA).
Además, para el caso de disminución del capital se requiere
autorización previa del Servicio de Impuestos Internos (art. 69 del
Código Tributario). La devolución de capitales a los accionistas sólo
puede hacerse una vez transcurridos 30 días desde la publicación
en el Diario Oficial del extracto de la escritura que da cuenta de la
junta extraordinaria de accionistas que aprobó dicha disminución.
Además, dentro de los diez días siguientes a la publicación de ese
extracto debe insertarse en un diario de circulación nacional y en el
sitio en Internet de la compañía –en el caso de sociedades anónimas
abiertas que dispongan de tales medios– el hecho y monto de la
disminución de capital (art. 28 LSA). Naturalmente, aquellos accio-
nistas que tengan acciones no pagadas en todo o parte, no pueden
beneficiarse de las devoluciones de capital, sino por la parte pagada
de sus acciones (art. 16 inc. final LSA).
A lo anterior hay que sumar la regla del art. 27 del Reglamento,
que dispone que toda vez que se aumente el capital en una socie-
dad anónima cerrada la junta deberá acordar que, previa emisión
de acciones de pago, la sociedad debe capitalizar todas las reservas
sociales provenientes de utilidades y de revalorizaciones legales exis-
tentes a esa fecha, esto es, reunir todas las cuentas de patrimonio.
Si hay pérdidas acumuladas, primero deben estas neutralizarse con
las utilidades retenidas sean del ejercicio o de otros anteriores, de
modo tal que sólo una vez que existan utilidades netas, se pueden
estas capitalizar. Pero la junta puede no capitalizar esas utilidades
retenidas, siempre que la junta acuerde su distribución dentro del

128
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

mismo ejercicio en que se adopta el acuerdo de incrementar el capital


con acciones de pago y antes de la emisión de las mismas.
Sin embargo, existen hipótesis de incremento y disminución
del capital de la sociedad que operan de pleno derecho, sin necesi-
dad de una junta extraordinaria de accionistas. Estos casos son los
siguientes:

1.2.1. Incrementos ipso iure del capital de la sociedad

Existen dos casos de incremento del capital sin junta extraordinaria


de accionistas y sin emisión de nuevas acciones.
i) Capitalización del fondo de revalorización. El caso más corriente
de aumento del capital por el solo efecto de la ley está previsto en
el art. 10 de la LSA, que señala que “el capital y el valor de las accio-
nes se entenderán modificados de pleno derecho cada vez que la
junta ordinaria de accionistas apruebe el balance del ejercicio. El
balance deberá expresar el nuevo capital y el valor de las acciones
resultante de la distribución de la revalorización del capital propio”.
Este incremento del capital proviene sólo de fusionar la cuenta de
patrimonio denominada de revalorización del capital propio con la
cuenta de capital jurídico, para así mantenerlo actualizado y reflejar
su valor efectivo frente a la inflación.
Añade la norma que “el directorio, al someter el balance del
ejercicio a la consideración de la junta, deberá previamente distribuir
en forma proporcional la revalorización del capital propio entre las
cuentas del capital pagado, las de utilidades retenidas y otras cuentas
representativas del patrimonio” (art. 10 inc. 3º, LSA). No se entiende
la exigencia de incluir en esta distribución las utilidades retenidas,
que si bien son una cuenta de patrimonio, no son constitutivas de
capital social en tanto no se capitalicen.
ii) Capitalización por mayor precio de colocación (acciones con prima).
El inciso segundo del art. 26 de la LSA dispone que “el mayor valor
que se obtenga en la colocación de acciones de pago por sobre el
valor que resulte de dividir el capital a enterar por el número de
acciones emitidas, aumentará el capital de la sociedad y no podrá
ser distribuido como dividendo entre los accionistas”. Este incre-
mento sobre el capital (conocido en los Estados Unidos como el
stated capital) es una cuenta de capital que no requiere junta de

129
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

accionistas para cristalizar. En el Derecho sajón ese mayor valor se


denomina capital surplus. La diferencia con Estados Unidos es que en
el Derecho americano por regla general este capital surplus sí puede
distribuirse a los accionistas, previo acuerdo de asamblea, aunque no
como dividendos, sino bajo otros títulos como liquidating dividend o
distribution in partial liquidation y puede ser también empleado para
adquirir acciones de propia emisión.184 La Ley Nº 20.382 amplió esta
norma a todo tipo de acciones, con o sin valor nominal, y además
estableció que este incremento de capital debe quedar reflejado en
la próxima modificación que se haga del capital social.

1.2.2. Disminución ipso iure del capital

Los casos que conocemos son tres:


i) Disminución por no pago de acciones. Sabemos que si las acciones
no se suscriben y pagan dentro del plazo de tres años contados desde
la fecha de la escritura de constitución, el capital se reduce por el
solo ministerio de la ley al monto efectivamente pagado. Ahora, si
existen múltiples emisiones, la ley señala que los abonos parciales que
vayan haciendo los accionistas a sus acciones suscritas no pagadas,
deben imputarse en el orden de antigüedad de la emisión, debien-
do irse pagando totalmente las más antiguas y así en las emisiones
sucesivas (art. 16 LSA).
Hasta la Ley Nº 20.382 lo mismo ocurría con los aumentos de
capital, pero hoy la disminución del aumento resultado de una junta
extraordinaria no obra tan automáticamente, pues requiere que el
directorio, una vez vencido el plazo de suscripción y pago, inicie
el cobro de los saldos impagos, si es que antes no hubiere iniciado
dichos cobros, salvo que la junta por dos tercios de las acciones con
184
Un dato interesante en el sistema norteamericano es que si bien la Model
Business Corporation Act fija como regla que toda colocación de acciones debe quedar
como stated capital, en la práctica los estados han fijado políticas de mayor flexibi-
lidad de forma tal que se permite no fijar el par value (valor nominal estatutario
establecido en los articles of incorporation para las acciones o colocar un nominal par
value muy bajo, de forma tal que todo el mayor valor de colocación de acciones
pueda quedar en la cuenta capital surplus, que sí es distribuible entre los accionis-
tas. Esto les da mayor flexibilidad a los accionistas en el manejo de sus cuentas de
capital y no se ha prestado para abuso, porque en la práctica son otros factores o
conceptos los que manejan los acreedores a la hora de prestarle a una sociedad
anónima o corporación.

130
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

derecho a voto le ordene abstenerse del cobro, pues en este caso el


capital queda reducido de pleno derecho. Además, si la cobranza es
ineficaz, el directorio debe proponer a la junta el castigo del saldo
insoluto, y si esta por mayoría simple lo aprueba, también se produce
la disminución de pleno derecho del capital y las acciones no paga-
das. Todo lo anterior es sin perjuicio de los plazos especiales para las
emisiones correspondientes a bonos convertibles en acciones y para
las acciones emitidas para planes de compensación de sus propios
trabajadores o los de sus filiales.
La ley habla de que no se suscriba y pague dentro del plazo
señalado, pero en realidad lo determinante es el pago… si ese ca-
pital está suscrito, pero no se paga oportunamente, se produce la
reducción de capital y la desaparición de las acciones no suscritas
y/o pagadas.
Esta reducción del capital importa asimismo la desaparición de
las acciones representativas del capital impago, esto es, el no pago
del capital o sus aumentos importa la reducción del capital y de las
acciones. Claro, no es posible que las acciones subsistan a la reducción
de capital, porque eso perjudicaría el valor de las acciones efecti-
vamente pagadas y dañaría así a los accionistas que efectivamente
pagaron sus acciones, pues, recordemos, todas las acciones deben
ser siempre de un mismo valor si pertenecen a una misma serie.
Todo lo anterior no lo decimos con toda la convicción que nos
gustaría, porque existe una alternativa de interpretación que se abre
a otra solución, aunque ella fuerce un tanto los textos. El art. 11
LSA dice que el capital debe estar totalmente suscrito y pagado en
tres años –o antes si los estatutos fijaron un plazo menor– y que si
así no ocurre el capital queda reducido a lo efectivamente suscrito
y pagado. Pero resulta que si no se pagan las acciones, el art. 17
del mismo cuerpo legal viene a decirnos que la sociedad puede
rematar dichas acciones. Si la subasta es por el no pago oportuno
de las acciones y este no pago oportuno arrastra la extinción de la
acción, ¿qué rematará la sociedad? ¿No es mejor entender entonces
que lo que produce la reducción de pleno derecho del capital es
la no suscripción y no el no pago? Este análisis tiene tres buenos
argumentos a su favor. Desde luego, no se entiende para qué el
legislador da un plazo de tres años para suscribir y pagar, cuando
hubiere bastado que dijera no pagar, pues malamente pueden so-
lucionarse acciones no suscritas. En segundo término, esta lectura
tonifica el sentido del art. 17 LSA, que sólo se aplica, claro está, a

131
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

las acciones suscritas pero no liberadas; hoy, con la interpretación


desarrollada supra, este art. 17 es prácticamente letra muerta. Por
último, una vez que las acciones están suscritas, el capital de la
sociedad no es ficticio, porque puede que la sociedad no tenga el
dinero o bienes ofrecidos en consideración a las acciones, pero
ya tiene un crédito en contra del accionista que suscribió dichas
acciones, situación que no es muy diversa de cuando las acciones
se pagan con créditos.
Hay que tener presente que esta reducción ipso iure del capital
puede conducir a la disolución de la sociedad si de ello resulta que
quede un solo accionista o ninguno y no se subsane dicha situación
dentro del plazo de diez días desde que se reúnan todas las acciones
en una misma mano, con arreglo al art. 103 Nº 2 LSA.
ii) Reducción por adquisición de acciones de propia emisión. Veremos
más adelante con más detalle la adquisición que las sociedades
anónimas pueden hacer de sus propias acciones ya suscritas y paga-
das, que puede resultar de una adquisición directa o indirecta. Lo
relevante aquí es que la ley señala como una hipótesis de reducción
automática de capital el caso de que la sociedad adquiera acciones
de su propia emisión resultado de haber operado el derecho de retiro
(institución que veremos más adelante) de un accionista o del hecho
de que con motivo de una absorción la sociedad adquiera acciones de
su emisión que eran de propiedad de la absorbida, pues en tal caso
la sociedad tiene un plazo legal y fatal de un año para enajenarlas
en bolsa y si no lo hace, se disminuye de pleno derecho el capital
de la sociedad en el valor de dichas acciones (art. 27 inc. 3º, LSA).
También se produce este fenómeno si las acciones son adquiridas
por acuerdo de junta conforme a los arts. 27 A y ss., caso en el cual
también deben enajenarse dentro de un plazo máximo de 24 meses,
so pena de quedar de derecho disminuido el capital en el valor de
las acciones no enajenadas oportunamente (art. 27 C LSA).
La razón de ser de esta disposición es de simple lógica. Si la
sociedad es dueña de sus propias acciones, es equivalente a que no
tenga el capital que dichas acciones representan. Este hecho se dife-
rencia de las acciones de reseva, en que estas están declaradas como
emitidas, pero respecto de las cuales puede no haber accionistas o
que habiéndolos no sean ellas representativas de capital efectivo.
iii) Disminución por menor valor de colocación. Antes de la Ley
Nº 20.382 en el evento de que las acciones se colocaran a un valor

132
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

bajo el par en el mercado, dicho menor valor no importaba una


disminución de capital, sino una pérdida que debía llevarse a resul-
tados y no quedar en un cuenta de patrimonio. Hoy eso no es así,
el menor valor incide en las cuentas de patrimonio e importa una
disminución ipso iure del capital que debe quedar reflejada en la
próxima modificación que se haga del capital social (art. 26 LSA).
Chile presenta en este sentido un régimen especial, pues en
buena parte de los países –v. gr., Argentina, Francia, Colombia, Es-
paña– las acciones de primera emisión no pueden colocarse bajo
el par en resguardo no sólo de los acreedores sociales que pueden
ser llamados a confusión por un capital autorizado que sea menor
que el real y también en protección de los accionistas minoritarios
que no puedan adquirir su proporción de la nueva emisión. La
norma actual del art. 26 LSA protege a los acreedores, pero no a los
accionistas financieramente más débiles.

1.2.3. Formalidades posteriores a la disminución


de capital de pleno derecho

El Reglamento previene (art. 33) que “cada vez que se produzca una
disminución de capital de pleno derecho, el gerente de la sociedad
deberá dejar constancia de ella, por escritura pública, anotada al
margen de la inscripción social dentro de los 60 días siguientes a la
ocurrencia del hecho que la motiva”.
La ley no establece una sanción por la omisión de esta forma-
lidad o su falta de oportunidad producto del tardío cumplimiento
que, dicho sea de paso, en nada afecta a la eficacia o validez de la
disminución de capital. En consecuencia, creemos que la única san-
ción es la indemnización de perjuicios de naturaleza contractual o
extracontractual que se sigan de la omisión o tardío cumplimiento
de esta carga.

1.3. PRINCIPIO DE LA INTANGIBILIDAD DEL CAPITAL


SOCIAL Y NORMAS QUE LO AMPARAN

El capital de una sociedad anónima es su ser real más allá de su ser


jurídico, pues nuestra ley reputa la sociedad anónima esencialmente
como un fondo, y la verdad ella nació como un instrumento para

133
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

reunir grandes capitales para grandes proyectos. A partir de ese


punto de vista es que la doctrina desde antiguo desarrolló lo que
se denominan normas o principios de intangibilidad del capital,
que son aquellas cuya función es mantener íntegro el capital es-
tatutario de una sociedad anónima. Hoy esas normas y principios
han perdido un tanto su interés, porque el capital ya no cumple
esa cerrada función de garantía para los acreedores e inversionis-
tas que tenía otrora. Sin embargo, este sigue siendo relevante en
algunos aspectos.
Richard y Muiño definen la intangibilidad del capital como
“conjunto de principios y normas que tratan de asegurar el valor
mínimo del capital social indicado en la documentación social
(contrato constitutivo, balances, estatuto, Registro Público de Co-
mercio) como resguardo de los terceros acreedores de la persona
jurídica”.185
Entre las reglas que en Chile integran o se inspiran en este
principio podemos mencionar:
a) La prohibición por regla general de que la sociedad adquiera
acciones de su propia emisión (art. 27 LSA);
b) La necesidad de expresar el monto del capital en la escritura
pública de constitución y en el extracto de la misma que se inscribe
en el Registro de Comercio y se publica en el Diario Oficial (arts. 4º
y 5º LSA);
c) La prohibición general de distribuir dividendos que no
correspondan a utilidades líquidas (art. 78 LSA), que no es otra
cosa que la prohibición de distribuir a título de beneficios valores
representativos del capital;
d) Las normas sobre efectividad del capital, esto es, que cuando
este no consta en dinero efectivo sino en otros bienes, deban seguirse
reglas más o menos estrictas para su valorización (art. 15 LSA);
e) La norma que reduce ipso facto el capital que no se suscribe
y paga dentro de tres años desde su suscripción (art. 24 LSA);
f) La norma que obliga a que las cantidades percibidas por la
sociedad por concepto de primas de emisión que se obtengan por
la colocación de acciones deban ser capitalizadas y no puedan ser
distribuidas entre los accionistas (art. 26 LSA);
g) En algunas sociedades anónimas especiales, como las compa-
ñías de seguros, los bancos e instituciones financieras, las administra-
185
RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 421.

134
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

doras de mutuos hipotecarios, las empresas de leasing habitacional,


las administradoras de fondos de pensiones, las administradoras de
fondos de inversión y de fondos mutuos, requieren de un capital
pagado mínimo para constituirse y para continuar en marcha;
h) La prohibición de emitir acciones de industria y de organi-
zación, que tienden a despertar suspicacias en orden al verdadero
montante del capital (art. 13 LSA);
i) La responsabilidad solidaria del gerente y los directores de
sociedades anónimas que acepten una forma de pago de las acciones
distinta a la prevista en los estatutos por el valor de colocación de
dichas acciones (art. 15 LSA);
j) La prohibición que la LSA establece en orden a que una fi-
lial y una coligada no pueden tener participación recíproca en sus
capitales, para así evitar que el capital de las matrices o coligantes
en el fondo sea engañoso e inefectivo (art. 88 LSA);
k) La circunstancia de que para disminuir voluntariamente el
capital se requiere de junta general extraordinaria de accionistas
que la apruebe por 2/3 de las acciones emitidas con derecho a voto
(art. 67 Nº 5 LSA) y la restricción de que no puede procederse a la
devolución del capital o a la adquisición de acciones con que dicha
disminución pretenda llevarse a efecto, sino 30 días después de pu-
blicado el extracto de modificación en el Diario Oficial. Además se
exige que dentro de los 10 días de esta misma publicación se haga
otra con aviso destacado en un diario de circulación nacional y en
el sitio de Internet de la sociedad con el que se informe al público
el hecho y monto de dicha descapitalización (art. 28 LSA).
l) Se suma a la letra anterior la necesidad de recabar autorización
previa del Servicio de Impuestos Internos para disminuir el capital
(art. 69 Código Tributario), aunque esta norma no es exclusiva de
las sociedades anónimas.
m) El art. 232 inciso segundo del Libro IV del Código de Comer-
cio, que tipifica como delito la distribución de dividendos que no
correspondan a utilidades efectivas, figura que se califica más si de
dicha distribución se sigue la quiebra de la sociedad (su insolvencia).
Este tipo penal pareciera aplicarse a todos los tipos sociales, pero la
verdad es que es exclusivo de las sociedades anónimas y, eventual-
mente, de las sociedades por acciones (SpA), pues se sanciona la
distribución de “dividendos” y a “propuesta del directorio”.186
186
Ver PUGA VIAL, Derecho Concursal, Delitos de la Quiebra, 2ª edic., p. 268.

135
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En Chile no existen normas de protección a la integridad o intan-


gibilidad del capital, como la exigencia de tener un capital mínimo
como norma general; la exigencia de tener un porcentaje de capital
pagado al inicio de la sociedad; la prohibición de emitir acciones sin
valor nominal; la prohibición de emitir acciones bajo el valor par
(watered shares); las exigencias de constituir reservas legales aparte de
las revalorizaciones; la disolución y liquidación de la sociedad por la
pérdida de un porcentaje significativo de su capital social, etc. Muchas
de estas reglas existían en Chile antes de la Ley Nº 18.046, pero fue-
ron suprimidas por ella en razón de que no tenían la funcionalidad
deseada. Originalmente la Ley Nº 18.046 obligaba a suscribir y pagar
el 33% del capital o del aumento de capital, pero aun dicha norma
fue posteriormente derogada por la Ley Nº 19.499.

1.4. L A INFRACAPITALIZACIÓN EN EL DERECHO CHILENO

Infracapitalización o subcapitalización son expresiones que apuntan


a situaciones en que el capital social de una sociedad en general es
insuficiente para la magnitud del objeto que se propone la sociedad.
En la época de vigencia de las normas sobre sociedades anónimas
del Código de Comercio, donde su existencia estaba subordinada
a un decreto del Presidente de la República primero y luego de la
Superintendencia de Sociedades Anónimas y Compañías de Seguros,
la ley expresamente señalaba que no debían autorizarse sociedades
anónimas cuyo capital no fuere proporcionado a la magnitud de
la empresa. Esta regla no se mantuvo en la Ley Nº 18.046, vigente
hoy. Como hemos visto, existen algunas sociedades anónimas para
las que la ley sí exige capitales mínimos, como los bancos y las de
pensiones, las compañías de seguros, las administradoras de fondos
mutuos, etc. La misma circunstancia de que por excepción la ley exija
en algunos casos capitalización mínima, nos lleva a la conclusión de
que por regla general esta no es exigida. Es más, era disposición en
nuestra legislación anterior a la Ley Nº 18.046 que en caso de que
una sociedad perdiera determinado porcentaje de su capital jurídico,
entrara en liquidación, norma que ya no existe por la misma razón
de que no existen capitales mínimos.187

187
En efecto, así lo prevenía el art. 464 del Código de Comercio, que señalaba
que “perdido un cincuenta por ciento del capital social o disminuido éste hasta el

136
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Sin embargo, alguien podría apelar al principio de la buena fe


que informa todo nuestro sistema legal para señalar que una sociedad
cuyo capital es insuficiente para cumplir con su objeto sería nula de
objeto ilícito por ser una sociedad “moralmente imposible”.
Legislaciones como el art. 622 del Código de las Obligaciones
suizo; el Código Civil italiano de 1942; el Real Decreto 1.084 del
5 de junio de 1991 sobre sociedades anónimas deportivas de Espa-
ña; la ley mexicana de 1936; y la Ley de Sociedades Comerciales
Nº 19.550 de Argentina y las leyes de algunos estados de los Esta-
dos Unidos han recurrido al expediente de fijar por ley un capital
mínimo para las sociedades anónimas,188 en vista de la función de
garantía para los acreedores sociales que tiene dicho capital como
contrapartida a la irresponsabilidad civil de los accionistas. En las
sociedades anónimas cerradas (private companies) en el Reino Unido
no existen mínimos de capital; no así en las sociedades anónimas
abiertas (public limited companies, conocidas por sus siglas PLC),
donde siguiendo la Segunda Directiva de la Comunidad Europea
que propuso a los Estados Miembros un capital mínimo de 25.000
ecus, Gran Bretaña tradujo eso en el art. 118 de las Companies Act
de 1985, que fijó dicho mínimo en cincuenta mil libras esterlinas y
además concede al Secretario de Estado el poder de incrementar
ese mínimo para compañías determinadas. La ley exige asimismo
que al menos un cuarto del capital mínimo se entere al constituirse
la sociedad.189
Sin embargo el profesor Nissen critica estas fórmulas por insufi-
cientes, “pues todas esas normas de protección pierden sentido cuando
nuestra legislación ha prescindido en absoluto de dictar disposiciones

mínimo que los estatutos fijen como causa de disolución, los jerentes consignarán
este hecho en una declaración firmada por todos”, en este caso “…los adminis-
tradores procederán inmediatamente a la liquidación de la sociedad, so pena de
quedar personal y solidariamente responsables de las resultas de los contratos
i operaciones ulteriores”. Esta norma se mantuvo hasta la Ley Nº 18.046 en las
diversas leyes que la siguieron.

188
La verdad es que en los Estados Unidos la mayoría de los estados autoriza-
ban como capital mínimo US$ 1.000; pero había también estados que aceptaban
US$ 500. Hoy la regla general es que no existen tales mínimos, precisamente por-
que se llegó a la convicción de que dicho capital no era garantía de verdad para
los acreedores y no cumplía ninguna función de proporcionalidad del objeto. Ver
HAMILTON, ob. cit., pp. 88 y 173.
189
Ver JANET DINE, Company Law, p. 12.

137
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de carácter general por las cuales se establezca la exigencia de que


el valor del capital social sea el adecuado a la naturaleza del objeto
social, a pesar de que algunos fallos judiciales consagraron preto-
riamente esta exigencia y se encuentra normativamente prevista en
otros cuerpos legales”. Sin embargo, el profesor Nissen critica estas
fórmulas por insuficientes, “pues todas esas normas de protección
pierden sentido cuando nuestra legislación ha prescindido en ab-
soluto de dictar disposiciones de carácter general por las cuales se
establezca la exigencia de que el valor del capital social sea el ade-
cuado a la naturaleza del objeto social, a pesar de que algunos fallos
judiciales consagraron pretoriamente esta exigencia y se encuentra
normativamente prevista en otros cuerpos legales”. Daniel Vítolo
apunta a una adecuación del capital no sólo a la hora de constituir
la sociedad, sino durante su vida comercial.190
190
RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 53-54. En el Derecho argentino el profesor
Daniel Vítolo ha ido más lejos. Él es partidario de sancionar no sólo con la anu-
labilidad, sino derechamente con la nulidad la omisión del capital de la sociedad
en la escritura de constitución, sino que adicionalmente propugna sancionar no
con la nulidad de la sociedad sino con la suspensión del beneficio de la limitación
de responsabilidad de los accionistas o socios. Claro él atribuye la franquicia de la
limitación de responsabilidad, pues él entiende, con buena lógica, que la limitación
de responsabilidad es la contrapartida a la responsabilidad en orden al patrimonio
de la sociedad para cumplir su objeto. Vítolo apunta a que “los capitales mínimos
en modo alguno son instrumentos que impiden la infracapitalización societaria” y
a cambio de ello sugiere que a la hora de constituir la sociedad “los socios debieran
dotar a la misma de un capital mínimo, el cual dependería –para fijar su monto– del
tipo societario escogido; ello como una suerte de calificación de acceso a regímenes
de responsabilidad diferenciado”. De forma entonces que mientras mayor sea la
responsabilidad de los socios menor sea la exigencia de entero y monto de capital,
pero este mínimo no debe limitarse al inicio de la sociedad, sino mantenerse “a
todo lo largo de la vida de la sociedad”. Para el momento del inicio sugiere que
al instante de constituirse la sociedad se requiera de una autorización no sólo en
base a estatutos sociales, sino a un plan de negocios con sus sustentos financieros
para ver la adecuación del capital con el objeto. Para cuidar de esta congruencia
durante la vida de la sociedad sugiere declaraciones juradas de los administradores
–v. gr., directores–, en orden a la congruencia del patrimonio efectivo al objeto
social emitidas con igual o distinta frecuencia que los balances y autentificadas por
el síndico o auditor social. Ver DANIEL VÍTOLO, Aportes, Capital Social, e Infracapitali-
zación en las Sociedades Comerciales, pp. 462-470. Nosotros, ajustados al texto, vemos
en la limitación de responsabilidad no la contrapartida a la seriedad o congruencia
del capital, sino sólo un resorte para promover la inversión, pues somos escépticos
al principio de la “congruencia del capital social” con el objeto social, porque el
emprendedor vale como tal y no por el capital que tiene, y la limitación de res-
ponsabilidad más que un “perjuicio” para los acreedores sociales es un beneficio
para el emprendedor.

138
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Galgano va más lejos. Para este autor el tema de la infraca-


pitalización se conecta con uno más social y, por qué no decirlo,
más político. Él habla de la “traslación del riesgo de la empresa”,
arguyendo que “la esencia de la responsabilidad limitada está en el
hecho de que el riesgo de la empresa lo corren los socios sólo en
parte, esto es, sólo dentro de los límites de su aporte a la sociedad;
en lo que excede a ese limite, el riesgo se transfiere a los acreedores
de la sociedad”, y a eso añade que “los acreedores de la sociedad no
se encuentran todos en un mismo plano”, pues los que más sufren
con la insolvencia de la empresa son los pequeños acreedores, pro-
veedores y los trabajadores, pues los grandes acreedores, en especial
los bancos, normalmente se resguardan exigiendo como condición
para sus créditos garantías exógenas, reales o personales. Por eso es
que Galgano era un firme defensor de los capitales mínimos (en su
época ya llegaba a doscientos cincuenta millones de liras para las
sociedades anónimas y cincuenta millones para las sociedades de
responsabilidad limitada) y de allí que parece adherir a la tesis de
que más allá de los capitales mínimos, debiera ser nula la “escritura
de constitución por imposibilidad originaria del objeto” en el caso
de capitales insuficientes para el emprendimiento que inspira dicha
constitución y por eso echa de menos “la falta de una norma legal
que imponga a la sociedad por acciones un capital adecuado a la
realización del objeto social y que permita al juez, en el momento
de la constitución de la sociedad, ejercer un control de legitimidad
sobre la posibilidad del objeto”.191
Nosotros no compartimos estos conceptos de los profesores
Vítolo, Nissen y Galgano, que también son combatidos por otros
autores trasandinos.192 Como señala Brunetti, el capital “…no puede
representar para los acreedores sociales una garantía propiamente
dicha. La garantía para estos es sólo indirecta porque colocándose
en el balance como débito de la sociedad impedirá que se atribuyan
a los accionistas beneficios sin tener en cuenta aquella partida de
pasivo”.193 Claro, el capital de una sociedad, aun en casos como en el
Derecho argentino, donde la ley fija un capital mínimo de $ 12.000
191
GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 225-228.
192
Ver MARTOREL, Sociedades Anónimas, p. 70, quien parece aceptar la fijación
acorde al objeto sólo respecto de las sociedades anónimas “abiertas” (noción que no
consagra la ley argentina, pero que se emplea doctrinariamente para diferenciarlas
de las sociedades anónimas “familiares”).
193
BRUNETTI, Tratado…, t. II, pp. 81-82.

139
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

(art. 186 Ley Nº 19.550/72), o del Código Civil italiano, que hoy
fija un capital mínimo de ciento veinte mil euros (art. 2327 C. Civil
Italiano),194 no es más que un número contable, aun cuando se haya
enterado en su totalidad. Sociedades con grandes pérdidas pueden
alienar su capital social en breve tiempo y sociedades con grandes
utilidades acumuladas pueden figurar con capitales estatutarios
menores. Es más, nada impide a una sociedad contraer empréstitos
con terceros y aun con los propios accionistas y, es más, aumentar
su capital mediante nuevas emisiones si hace falta. Rigidizar todo
esto por una garantía formal de un capital proporcionado a la mag-
nitud del emprendimiento sólo llevaría a arbitrariedades y falsas
sensaciones de seguridad, pues, como dijimos, la verdad es que el
capital social no es garantía para nadie. Lo que de verdad refleja la
situación patrimonial de una sociedad es su balance y ni aun este
sin previas pruebas de “acidez”.
Además, el propio Galgano se responde cuando señala que
esta falta de congruencia inicial entre capital y objeto se explica
“mediante la doble consideración de que toda empresa puede
recurrir no sólo a medios propios, sino también a medios de terce-
ros, y también porque resulta imposible determinar de antemano
cualquier proporción entre los unos y los otros”.195 A ello se suma
que estas exigencias de capitales mínimos importan muchas veces
una discriminación para el pequeño o mediano empresario, que
puede abrigar un gran proyecto pero que se ve obligado a asumirlo
arriesgando todo su patrimonio, por no tener los capitales mínimos
adecuados al objeto.
En el caso de los Estados Unidos, desde hace 25 años a esta fecha
casi todos los estados han abolido las exigencias de capitales míni-
mos (que en algunos estados eran de US$ 500), en base a la teoría,
como anota Hamilton, “de que cualquier capitalización mínima es
arbitraria y no provee una significativa protección a los acreedores.
El mayor problema con estas reglas de capitales mínimos es que ellas
no toman en cuenta las necesidades específicas de capital para un
negocio particular”.196 Pero este fenómeno que anota Hamilton tam-
194
En el Derecho italiano se exige además que el capital debe ser suscrito en
un 100% al momento de la fundación de la sociedad y debe estar pagado en al
menos 3/10 del capital en dinero efectivo, aunque la ley italiana acepta también
el pago de acciones con bienes distintos del efectivo.
195
GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 228.
196
HAMILTON, ob. cit., p. 88.

140
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

bién se da en la exigencia de capitales proporcionales a la magnitud


del emprendimiento, pues también sobre ello se suscitaría debate.
La doctrina suele distinguir entre infracapitalización formal e
infracapitalización material, para diferenciar dos situaciones diver-
sas. Se denomina infracapitalización formal aquella en que estatu-
tariamente se fija un capital insuficiente para abordar con éxito el
objeto de la sociedad, pero que esa infracapitalización es suplida de
facto con créditos de los accionistas que simulan como créditos lo
que de verdad son complementos no formalizados al capital legal.
Infracapitalización material se denomina al hecho objetivo de tener
la sociedad un capital suministrado por los accionistas inferior al
necesario para la viabilidad de su objeto. Esta distinción toma inte-
rés para evaluar la condición que tienen los créditos relacionados
y el tratamiento que a ellos se les ortorga en caso de insolvencia de
la sociedad. Muchas legislaciones, como las de Alemania, Bélgica,
España y otras, han dado un tratamiento muy especial a los créditos
relacionados, en términos de asimilarlo a aportes de capital sujetos a
futuras capitalizaciones –anticipos de capitalización– o simplemente
al tratamiento de créditos subordinados. Vale decir, se trata de algún
modo de sancionar a los accionistas que prefiguraron un capital legal
insuficiente y que lo complementaron igualándose a los acreedores
extraños vía créditos a plazo o en cuenta corriente suministrados a
la sociedad. Un fallo de la Corte Suprema belga fijó como criterios
para distinguir un auténtico crédito de los accionistas de un aporte
anticipado de capital para futuras capitalizaciones: a) si existe o
no una tasa de interés fijo o un interés variable competitivo con
el interés de plaza; b) si el mutuo participa o no en un porcentaje
de las ganancias de la compañía; c) si la suma aportada a título de
supuesto mutuo está o no sujeta a las variaciones económicas y/o
financieras de la compañía, y d) si los que efectuaron el crédito son
o no accionistas controladores de la empresa. Estos criterios permi-
ten discernir si dineros adelantados por los accionistas son capital
o crédito, pues de ser capital estamos ante una simulación de cré-
ditos; préstamos simulados que no pueden reclamar el tratamiento
de préstamos, sino de aportes de capital. En Alemania asimismo
se ha equiparado a aportes de capital no sólo los créditos directos,
sino también los créditos que los accionistas controladores hayan
adquirido por cesión o endoso de terceros acreedores. También se
asimila a estas capitalizaciones la circunstancia de que los accionistas
constituidos en avales o fiadores de créditos de la compañía honren

141
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

dichas cauciones frente a terceros acreedores. En general, a todos


estos créditos se los asimila a capital y reciben ese tratamiento, esto
es, se pagan después de desinteresado todos los terceros acreedo-
res. Para no llevarse a error, no todos los créditos relacionados se
reputan créditos subordinados, sino sólo aquellos que claramente
tienen una finalidad de complemento a la capitalización estatutaria.
Así, un préstamo corto para cubrir un déficit temporal de caja no
cae dentro de dicha categoría, salvo en España, donde la Ley de
Concursos 22/2003 concibe todos los créditos relacionados como
obligaciones subordinadas.
Otra sanción habitual a la infracapitalización en el Derecho
comparado es la responsabilidad civil ilimitada –no siempre solida-
ria– por la responsabilidad de los administradores de la sociedad
en el manejo del fenómeno de la infracapitalización, en términos
de hacerlos responsables del perjuicio que se siga a los acreedores
de la circunstancia de caer la sociedad en un estado de infracapita-
lización que haga prever su incapacidad para desarrollar su objeto.
Es deber de los administradores iniciar desde luego un proceso
voluntario o judicial –quiebra– de liquidación de la sociedad. Si no
lo hacen, son responsables del daño que dicha omisión importe a
los acreedores.
En Chile no existen herramientas legales para reclasificar créditos
que de verdad apunten a una capitalización futura como aportes de
capital y, por tanto, créditos subordinados, porque en Chile los aumen-
tos de capital son actos solemnes y aun los dineros adelantados para
ese fin –que muchas veces se manejan contablemente en las cuentas
de patrimonio– no son tales sino hasta en tanto se produzca su causa,
esto es, la modificación del capital estatutario. Si esa modificación
no se produce y sobreviene la quiebra de la compañía, esos fondos
son crédito y no capital. Pero también es efectivo que muchos de
los denominados créditos en cuenta corriente entre controladores
y la sociedad prestataria no apuntan sino a suministrar capital y, por
ende, esos dineros o bienes no son estrictamente mutuos y menos
aún operaciones de crédito de dinero. No son tampoco en cuenta
corriente, porque se trata de adelantos en metálico que no crean
una cuenta de saldos, de debes y haberes, sino que se trata de un
suministro de fondos que opera en un solo sentido. ¿Son entonces
contractualmente créditos subordinados? ¿Es esa la intención de las
partes, esto es, que queden en esa cuenta para ser pagados antes de
restituir aportes a los accionistas? No existe a estas interrogantes una

142
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

respuesta única, pues todo dependerá de las circunstancias, y una


de ellas es el saber y entender de los accionistas de que la sociedad
requiere mayor capital que el estatutario para llevar a efecto su ac-
tividad provechosamente.
Lo que sí es posible construir en Chile es la tesis de la respon-
sabilidad ilimitada y hasta solidaria de los directores y gerentes de
una sociedad anónima infracapitalizada, porque los directores de
las sociedades anónimas son los obligados a apelar a algún proce-
dimiento concursal en caso de que la insuficiencia de capital haga
previsible una cesación de pagos. Empero, curiosamente el art. 45 LSA
no se pone en la hipótesis de la solicitud extemporánea de quiebra
o convenio para extender la responsabilidad de los mismos incluso
frente a los terceros como son los acreedores. La responsabilidad
de los directores, por tanto, sólo se podrá construir apelando a las
normas generales atingentes a la responsabilidad de los directores
y no a las especiales de la LSA.

2. LAS ACCIONES

2.1. GENERALIDADES

Las acciones, cuya naturaleza no es sencilla de expresar en términos


lacónicos, son el elemento eje de esta institución y eso lleva a que en
muchos países no se emplee la denominación sociedad anónima, de
origen galo, para denominar estos entes, sino que derechamente la
de sociedad por acciones, como ocurre en Italia y Alemania.
Su origen etimológico hay que buscarlo en la expresión aktie con
que los holandeses denominaban a estos títulos ya en el siglo XVII.
Leal Pérez nos señala que originalmente las acciones eran “recibos
que expedían las sociedades en prueba del valor aportado por el
asociado, al igual que el nombre del aportante, tomando como
base el libro de aportes registrados que llevaban las sociedades”. El
registro servía sólo para acreditar monto y titular, “porque para los
efectos de negociación de derechos sociales era preciso el cambio
de registro en el libro respectivo más la expedición de un nuevo
recibo en el que constaban los datos del nuevo socio. Con el tiem-
po, las transacciones se fueron haciendo constar en el recibo o
documento expedido, al igual que en el libro de registro, sin que
se hiciese necesaria la expedición de nuevos recibos. El desarrollo

143
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

respuesta única, pues todo dependerá de las circunstancias, y una


de ellas es el saber y entender de los accionistas de que la sociedad
requiere mayor capital que el estatutario para llevar a efecto su ac-
tividad provechosamente.
Lo que sí es posible construir en Chile es la tesis de la respon-
sabilidad ilimitada y hasta solidaria de los directores y gerentes de
una sociedad anónima infracapitalizada, porque los directores de
las sociedades anónimas son los obligados a apelar a algún proce-
dimiento concursal en caso de que la insuficiencia de capital haga
previsible una cesación de pagos. Empero, curiosamente el art. 45 LSA
no se pone en la hipótesis de la solicitud extemporánea de quiebra
o convenio para extender la responsabilidad de los mismos incluso
frente a los terceros como son los acreedores. La responsabilidad
de los directores, por tanto, sólo se podrá construir apelando a las
normas generales atingentes a la responsabilidad de los directores
y no a las especiales de la LSA.

2. LAS ACCIONES

2.1. GENERALIDADES

Las acciones, cuya naturaleza no es sencilla de expresar en términos


lacónicos, son el elemento eje de esta institución y eso lleva a que en
muchos países no se emplee la denominación sociedad anónima, de
origen galo, para denominar estos entes, sino que derechamente la
de sociedad por acciones, como ocurre en Italia y Alemania.
Su origen etimológico hay que buscarlo en la expresión aktie con
que los holandeses denominaban a estos títulos ya en el siglo XVII.
Leal Pérez nos señala que originalmente las acciones eran “recibos
que expedían las sociedades en prueba del valor aportado por el
asociado, al igual que el nombre del aportante, tomando como
base el libro de aportes registrados que llevaban las sociedades”. El
registro servía sólo para acreditar monto y titular, “porque para los
efectos de negociación de derechos sociales era preciso el cambio
de registro en el libro respectivo más la expedición de un nuevo
recibo en el que constaban los datos del nuevo socio. Con el tiem-
po, las transacciones se fueron haciendo constar en el recibo o
documento expedido, al igual que en el libro de registro, sin que
se hiciese necesaria la expedición de nuevos recibos. El desarrollo

143
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

empresarial y las continuas enajenaciones de derechos sociales ori-


ginaron un título o documento en donde no se anotaba el nombre
del titular del derecho. Durante muchos años el endoso en blanco
se constituyó en una figura decisiva para la transmisión de los de-
rechos del asociado”.197 Los tenedores de estos recibos o títulos no
eran “socios” en el sentido que nosotros le damos a esa expresión;
eran más bien meros inversionistas u obligacionistas, porque sus
derechos políticos eran mínimos y rara vez se celebraban juntas de
accionistas, radicándose todo el poder normalmente en el consejo
directivo de la corporación, integrado por accionistas mayoritarios
o bien los accionistas fundadores y ejecutores de la empresa para la
que se constituyó la sociedad anónima (como sabemos, empresas de
colonización en ultramar), denominados en Holanda bewwindheb-
bers y en Inglaterra chiefs adventurers. Es a partir del siglo XIX que
el estatuto de la acción se estabiliza en términos análogos a lo que
hoy se predica de ellas en prácticamente todo el mundo occidental,
en el sentido de que adquiere los tres elementos característicos:198
como título-valor; como conjunto de derechos y obligaciones de
los accionistas de tipo patrimonial y político, y como una fracción
del fondo social. Naturalmente las legislaciones difieren sobre el
alcance de estos tres elementos, pero en casi todas ellas existe este
triple factor.199
La acción como título de participación en una sociedad anó-
nima marca una gran diferencia en relación con la participación
en otro tipo de sociedades. La acción es el derecho impersonal
de participación que se desvincula de la sociedad como si tuviere
vida y valor propios, y cuyo valor o precio sube y baja por factores
a veces independientes del desempeño de la sociedad;200 de allí
que el valor de los derechos en una sociedad de personas se mide
valorizando la sociedad, en tanto que los de la acción, mirando el
valor de la acción en sí, hecho naturalmente más acentuado en
las acciones de sociedades anónimas abiertas que en las cerradas.
197
Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 762.
198
Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 538; DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado…,
p. 344.
199
Sobre esto nos remitimos al texto de FELIPE DE SOLÁ CAÑIZARES, Tratado…,
t. III, pp. 344 a 355.
200
En palabras de Jean Guyenot, lo que vincula al accionista a la sociedad “no
es el contrato de sociedad ni la calidad de socio –que no tiene en el sentido habitual
del término–, sino la tenencia de un título negociable: la acción”. JEAN GUYENOT,
Curso de Derecho Comercial, t. I, p. 532.

144
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Esta autonomía del título es lo que para muchos la convierte en


un título-valor o en un valor mobiliario o efecto negociable. Claro,
porque la acción es una participación esencialmente negociable,
al extremo que es doctrina universal que una limitación absoluta
a la libre cesibilidad de las acciones sería nula de nulidad absoluta
porque alteraría la esencia misma de este título.201 Es cierto que este
fenómeno se ve moderado en las sociedades anónimas cerradas,
que en mucho se comportan como sociedades de personas, pero
aun en estas la acción puede enajenarse en bolsa contra toda regla
estatutaria (art. 17 LSA).
La acción, dijimos, representa también derechos políticos para su
titular. Estos se manifiestan normal y principalmente en el derecho
a votar en juntas generales de accionistas y también en el derecho
de retiro, o receso como es conocido en el derecho comparado. El
derecho a voto no es de la esencia de la acción, porque es posible
que existan acciones sin derecho a voto o con voto limitado (arts. 20
y 21 LSA), aunque dicha limitación no puede ser perpetua ni irres-
tricta (normalmente se adquiere el voto en la medida que no se
cumplan ciertas condiciones respecto de dichas acciones, como, por
ejemplo, los dividendos mínimos). En cambio, no conocemos legis-
lación que no admita en mayor o menor grado el derecho de retiro
o receso, esto es, el derecho del accionista disidente en acuerdos
fundamentales de reclamar que la sociedad adquiera sus acciones a
un determinado valor (arts. 69 y ss. LSA). Aparte de ambos derechos
fundamentales, existen otros derechos políticos para los titulares
de acciones: el derecho a provocar juntas de accionistas reunido
que sea un porcentaje de acciones; el derecho a examinar algunos
y –excepcionalmente– todos los libros y antecedentes contables y
jurídicos de la sociedad, etc.
Entre los derechos económicos propios de la acción está el
derecho a percibir dividendos, derecho que a nuestro juicio es
inherente a la acción y que puede ser limitado, pero no eliminado.
Además, existe el derecho a suscribir preferentemente acciones de
nueva emisión, derecho que en sí mismo tiene una entidad jurídica
conocida como la “opción preferente”, que aunque se asemeja a la
acción es distinto de ella. Este derecho no es reconocido en todas
las legislaciones, pero sí en su mayoría.

201
Ver GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 533; DE SOLÁ CAÑIZARES, ob. cit., t. III,
p. 354.

145
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Un tercer y último elemento propio de las acciones es que ellas


deben necesariamente representar una fracción del fondo o capital
social (art. 11 LSA). Las acciones siempre resultan de la división alí-
cuota del capital social. Pero es posible que existan dos o más series
de acciones y que difieran los valores de las acciones de una serie a
otra. También es posible que en la propia colocación de acciones
estas se vendan (suscriban) a un mayor valor al par equivalente al
capital a que responden, esto es, que se coloquen a un valor superior
al nominal (es lo que se denomina “prima de emisión” o “venta con
prima”) y en algunos países, y nosotros creemos que en Chile también
(ver art. 26 LSA), es posible que se coloquen a un valor inferior al
par o nominal (fenómeno que se conoce en los países sajones como
shares at a discount o watered stock),202 aunque la regla en el derecho
comparado es no aceptar estas ventas con descuento, pues se presta
para abusos enormes contra los accionistas minoritarios.203

202
En estricto sentido, la expresión watered shares son aquellas que se pagan
en bienes cuyo valor venal es a la postre menor que asignado para el pago de las
acciones, pero también se emplea la expresión watered shares para aquellas adquiridas
con pago en efectivo pero con descuento, y también las denominadas bonus shares,
que son acciones que se reciben gratis (for nothing) como premio por comprar
acciones de otra clase.
203
En Gran Bretaña está expresamente prohibido colocar acciones bajo el
valor nominal como un efecto de la doctrina del capital maintenance y al igual que
en los Estados Unidos, quien adquiere acciones bajo el par queda eventualmente
obligado por la diferencia para con la sociedad emisora. Ver DIGNAM & LOWRY,
ob. cit., p. 114. La ley española prohíbe colocar acciones bajo el valor nominal,
sea que se trate de acciones de suma (con su valor en numerario fijado en el títu-
lo, v. gr., 100 euros) o acciones de cuota en que se señala la correspondencia de
la acción al capital total. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 238. En Estados Unidos
no está prohibido colocar acciones bajo el par, pero sí tienen el inconveniente
de que adquieren el carácter de watered stock (acciones aguadas). En Argentina
está prohibido emitir acciones bajo el par como norma general, con algunas ex-
cepciones del mercado de valores establecido en la Ley Nº 19.060. En Colombia
tampoco se acepta la colocación de acciones bajo el valor nominal. Ver PÉREZ
LEAL, ob. cit., p. 782. En Estados Unidos no existe prohibición de emitir o adquirir
acciones bajo el par, pero ellas caen dentro de la categoría de watered shares, que
tienen como efecto que el primer adquirente o suscriptor (suscriber) debe pagar
la diferencia en el valor de compra y el valor par para squeeze out the water. Esto
significa que ante demanda de los acreedores a la sociedad, este accionista debe
pagar la diferencia a la sociedad. Hoy por hoy la diferencia ya no se hace entre
el par value y el precio efectivo de suscripción, sino el valor al cual el directorio
colocó las acciones y el valor efectivamente pagado, de forma que es irrelevante
si las acciones tienen o no valor nominal (nominal or not nominal par value). Ver
HAMILTON, ob. cit., pp. 182-186.

146
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

2.2. CONCEPTO DE ACCIÓN

2.2.1. Noción dogmática de acción y sus elementos

Vistos estos elementos, nosotros definimos la acción como el título


autónomo esencialmente cedible que vincula a una persona con una
fracción alícuota en la propiedad de una sociedad anónima y que le
confiere el derecho de percibir dividendos, retirarse de la sociedad,
participar de las devoluciones de capital de la misma y, generalmen-
te, el derecho de participar en las deliberaciones y acuerdos de los
asuntos que son materia de juntas generales de accionistas.
i) Título autónomo. La acción es un título que no debe confundirse
con el título de acciones. Decimos título autónomo para significar que
la acción por definición fija un conjunto de derechos inherentes al
título y esos derechos no pueden ser distintos a los de otras acciones
de la misma serie. El derecho está en la acción. Pero con la expre-
sión “título” no queremos intentar, como lo hacen muchos autores,
equiparar una acción de una sociedad anónima con los títulos de
créditos o títulos-valores, porque de verdad no lo es desde múltiples
puntos de vista: no es abstracto; no rige respecto de ellas el principio
de la literalidad, pues ni siquiera es necesario que las acciones se
materialicen en un documento; en Chile su transferencia no opera
ni por entrega material,204 ni por endoso, ni por cesión de créditos
nominativos, y en general su transferencia tiene una formalidad
distinta a la de los títulos-valores.205
204
El primitivo art. 451 del Código de Comercio disponía que “las acciones
definitivas –en oposición a las acciones no pagadas que se denominaban ‘promesas
de acciones’– pueden ser nominales o al portador; las primeras son transferibles
por inscripción o por endoso sin garantía y las segundas por la mera tradición del
título”. En Chile se eliminaron las acciones al portador mediante la Ley Nº 17.308,
de 1970. Existen todavía legislaciones, cada vez menos, que admiten las acciones
al portador, como las SAFI del Uruguay, la Ley Nº 18/1989 española que también
acepta los títulos al portador (ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 243) y las sociedades
anónimas con acciones al portador de Panamá, pero son la excepción y se han
visto muy restringidas por la globalización de los mercados, que quieren mayor
transparencia en las transacciones de país a país, especialmente por el control de
lavado de activos ilícitos. Eran permitidas por el Código de Comercio colombiano,
art. 377, pero hoy no, merced al Decreto 1900, de 1973. En el Derecho francés
estaban permitidas por la Ley de Sociedades 66-537, del 24 de julio de 1966, y el
Decreto 67-236, del 23 de marzo de 1967.
205
De la misma opinión Broseta Pont en el Derecho español, quien duda del
carácter de título-valor de la acción, duda que surge porque no tiene legitimación

147
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En Chile, a diferencia de lo que ocurre en otros países, la acción


es cada día menos un título y más un derecho subjetivo inmaterial,
pues ella es, como anota Castro Ossandón, “un bien incorporal
mueble de acuerdo con la clasificación de los bienes que establece
nuestro Código Civil”.206 Es efectivo que los actos de transferencia
entre vivos de la acción son por regla general solemnes, pues tanto
el contrato de suscripción como la cesión de acciones deben otor-
garse por escrito y en alguna de las modalidades que previene la ley
(arts. 12 y 15 del Reglamento), y su eficacia frente a terceros depende
de su anotación en el Registro de Accionistas de la sociedad, ello
no constituye a ninguno de dichos actos en un título-valor, pues de
ellos no mana el derecho ni ellos dan cuenta del derecho ejercible.
Además no son tampoco el título necesario para el ejercicio de los
derechos inherentes a la acción.
También, la ley hace clara distinción entre los actos de adquisi-
ción o transferencia de acciones (suscripción o cesión de acciones)
del propio título de las mismas, que es un documento que emana
unilateralmente de la sociedad (art. 19 del Reglamento) y este título
parece tener poco interés en lo que toca a las relaciones del accio-
nista con la sociedad, pues para participar en juntas de accionistas
y tener derecho a dividendos la ley se fija más en el Registro de
Accionistas de la sociedad que en la tenencia material de los títulos
(arts. 62 y 81 LSA).207
Sin embargo, van quedando aún resabios de utilidad para el
título de acción y que le confieren ciertas características de título,

por posesión del título; porque la literalidad del derecho “concurre escasamente
en las acciones”, ya que los derechos que contienen así como la intensidad de su
ejercicio dependen de los estatutos y de la ley, pero no directamente del tenor literal
de la acción y además “el contenido de estos derechos puede alterarse sin alterar el
tenor literal de la acción”; finalmente le resta tal carácter porque tampoco concurre
la noción de autonomía cambiaria, porque el adquirente de una acción no liberada
(pagada) “podrá verse obligado a desembolsar el dividendo pasivo (saldo de precio)
no aportado por quien la trasmitió”. Ver BROSETA PONT, ob. cit., pp. 242 y 243.

206
CASTRO OSSANDÓN, HERNÁN, ob. cit., p. 8.
207
El art. 117 de la LSA parece querer indicar lo mismo respecto de las devo-
luciones de aportes a los accionistas durante la liquidación, pues señala que “los
repartos deberán ser pagados a quienes sean accionistas el quinto día hábil anterior
a la fecha establecida para su solución”. Esto del quinto día hábil indica una fecha
cierta y recordemos que las cesiones de acciones sólo son oponibles a la sociedad
una vez inscritas en el Registro de Accionistas, de modo tal que también para las
devoluciones de aportes es menester dicha toma de razón.

148
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

pero más a modo de certificación que de legitimación. En efecto, el


art. 17 del Reglamento exige que para anotar la cesión de acciones
en el Registro de Accionistas debe exhibirse al gerente general o a
quien haga sus veces el contrato de cesión y el “título de las acciones”.
Parece ser esta una solemnidad para que la cesión adquiera valor
frente a la sociedad y terceros.
La ley además se preocupa de señalar que para emitir nuevos
títulos respecto de las mismas acciones, ya sea porque se enajenaron
todas o algunas, es menester que se entregue el título a inutilizar y
que este se inutilice mediante la palabra “inutilizado” y la indicación
del número de los títulos por los que se reemplaza.
Una segunda “utilidad” de los títulos de acciones estaría en que
para la constitución de algunos gravámenes sobre acciones es necesa-
rio el título. Normalmente el sistema financiero exige para la prenda
mercantil de los arts. 813 y ss. del Código de Comercio la entrega
de los títulos accionarios, en particular porque el art. 817 previene
que “el privilegio nace, subsiste y se extingue con la posesión de la
prenda, bien la tenga el acreedor prendario o un tercero elegido
por las partes”. En otros contratos de prenda, en particular los de
prenda sin desplazamiento, el título no tiene significación alguna.
Aparte de esos dos usos, la verdad es que los títulos de accio-
nes en Chile no prestan otro servicio, por eso es que resulta una
exageración sostener que los títulos de acciones son un título de
crédito o un título-valor, como lo afirman Sandoval López y Puelma
Accorsi.208 En otras latitudes el título de acción sí es un título-valor,
en particular en aquellos países que aún admiten las acciones al
portador, porque entonces el título accionario encarna el derecho
del accionista.209
Sin embargo, la acción en su inmaterialidad, esto es, reconocida
como una fracción de derechos sobre la sociedad, tiene un carác-
ter de título sobre la sociedad emisora distinto de una fracción de
derechos sociales sobre una sociedad de personas. Ella en sí misma
208
SANDOVAL LÓPEZ, Derecho Comercial, Sociedades de Personas y de Capital, t. I,
vol. 2, p. 192. PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 538.
209
En Italia se desarrolló una notable teoría sobre este particular porque
no obstante que allí el Código Civil de 1942 aceptaba en principio las acciones
al portador, los autores hubieron de reconocer que existían grandes diferencias
entre el título de acción y los títulos-valores por antonomasia, esto es, la cambial o
letra de cambio y el vale o pagaré. Más difícil se hace aún en el Derecho italiano
reconocerle este carácter, luego de la prohibición de Mussolini de la emisión de
acciones al portador. Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, pp. 107-115.

149
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

es un derecho incondicionado sobre esa sociedad anónima, en


principio libremente cesible, pensada para “circular”, pero esa es
una característica de la acción independientemente del título que
emite la sociedad anónima. Broseta Pont nos hablaba hace años de la
incorporación o descorporización de la acción.210 Puelma Accorsi en
nuestro medio introdujo el tema, advirtiendo eso sí que aún existía
necesidad del título para las enajenaciones de acciones.211 En esto
se debe tener cuidado, pues las acciones son en sí derechos inma-
teriales, incorpóreos; que no dependen de la existencia o emisión
de sus respectivos títulos; pues aun sin ellos, los accionistas pueden
ejercer prácticamente todos sus derechos siempre que figuren en el
Registro de Accionistas. Para nosotros el título de la acción cumple
una función meramente certificatoria y veremos que aun para la
transferencia de acciones en las sociedades anónimas abiertas se
prescinde derechamente de todo título, pues el art. 12 inciso final
de la LSA acepta que la Superintendencia exima a la sociedad de la
obligación de emitir títulos y en la práctica todas las sociedades anó-
nimas que cotizan en bolsa rara vez emiten títulos accionarios.212
210
BROSETA PONT, ob. cit., pp. 245 y ss.
211
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, pp. 539-540.
212
Esta desmaterialización de las acciones es de verdad una tendencia universal.
En Francia, las acciones nominativas no requieren de título material y si existe tal
título no es su entrega lo que transfiere la acción; sólo las acciones al portador deben
constar en títulos por su modo de enajenación. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 229. En Gran
Bretaña, la desmaterialización es de hecho la tendencia dominante, en particular
para las empresas que cotizan en la Bolsa de Londres (London Stock Exchange). A las
acciones sin título material se las denomina uncertificated shares, y estas son las únicas
que permiten el comercio electrónico de acciones beneficiado por el Central Security
Depository –una suerte de deposito central de valores–, que en el Reino Unido está
representado por la empresa CREST Co. Ltd., que es una empresa subsidiaria de
Euroclear PLC, cuya sede está en Bruselas y que actúa como depósito central de
valores de Francia y Holanda, todo con la aspiración de crear un único depósito
sujeto a las mismas reglas y procedimientos para todo el Mercado Común de la Unión
Europea. Este depósito central de valores ha creado un mecanismo computacional
de transferencia electrónica denominado CREST, que es muy seguro y eficiente,
pero que sólo opera con acciones uncertificated. Las acciones caratulares, esto es, las
certificated shares, se emplean más en las private limited companies. Hay mociones en el
Reino Unido de hacer obligatorias para todas las sociedades que cotizan en bolsa
la emisión de acciones desmaterializadas. Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, Company
Law, pp. 214 y ss. En Chile la desmaterialización está aceptada implícitamente en
el art. 12 inc. final LSA, que permite a la SVS autorizar a las sociedades anónimas
bajo su control para no emitir los títulos a cambio de sistemas que sustituyan su
uso. Hoy la mayoría de las acciones emitidas por las sociedades anónimas, abiertas
o cerradas, no constan de títulos. Esta tendencia también se trasmite a la nueva

150
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Recapitulando, la acción es un título societario, pues es la unidad


mínima en que se divide el dominio sobre la sociedad anónima que las
emite: cada acción es representativa de un derecho análogo al de socio,
pero no debe confundirse la acción con los títulos de acciones.
ii) Esencialmente cedible. Decimos que es esencialmente cedible
porque sustancialmente constituye un valor de inversión económica
sin referencia a persona alguna, al extremo que en su tiempo Palma
Rogers llegó a afirmar que “lo que viene a caracterizar la acción, ade-
más de la limitación de responsabilidad, es la negociabilidad de los
derechos que confiere y es por este objeto que se les da a los socios
títulos distintos de la escritura social”.213 Este principio es universal
en materia de sociedades anónimas abiertas, public held corporations o
public limited companies. el art. 14 de la LSA dice que “los estatutos de
las sociedades anónimas abiertas no podrán incluir limitaciones a la
libre disposición de las acciones” y la misma norma añade que “los
pactos particulares entre accionistas relativos a cesión de acciones,
deberán ser depositados…” y con ello nos dice que aun los pactos de
accionistas en las sociedades anónimas cerradas no pueden eliminar
el derecho de cesión, sino sólo regularlo. Más adelante volveremos
sobre esto; aquí sólo queremos destacar el elemento esencial que
constituye la cedibilidad de la acción.214
Sociedad por Acciones injertada en el Código de Comercio por la Ley Nº 20.190,
que admite que se exima a la sociedad, por los estatutos, de emitir láminas de los
títulos de acciones (art. 434 del Código de Comercio).

213
PALMA ROGERS, GABRIEL, Derecho Comercial, t. II, p. 211.
214
Decía Georges Ripert para el Derecho francés que “la negociabilidad es
el rasgo que caracteriza la acción. Si se dijera en los estatutos que las partes de los
socios no pueden cederse, la sociedad no tendría el carácter de sociedad anóni-
ma. Si se dijera en una sociedad de personas que las partes de los socios estarán
representadas por títulos negociables, nos encontraríamos en presencia de una
sociedad por acciones constituida irregularmente”. RIPERT, ob. cit., t. II, p. 311. En
el Derecho italiano se aceptan las restricciones estatutarias a la libre disponibilidad
de las acciones, aunque limitadas a las acciones nominativas –no está permitido
para las acciones al portador legítimas en el Derecho itálico–, pero sólo aquel que
requiere la autorización del Consejo de Administración (Directorio) y aun esta
restricción “no impide la transferencia de las acciones, pero tiene por efecto que
la eventual cesión no autorizada tenga eficacia en las relaciones entre el accionista
cedente y el cesionario, y frente a la sociedad, sólo cuando haya sido consentido
por los administradores”. Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 99. Broseta Pont lo dice
bien relativamente al Derecho español al señalar que “la transmisibilidad de la ac-
ción es un principio esencial a toda sociedad anónima” aun cuando en el Derecho

151
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Añadimos que la acción vincula a una persona con una fracción


alícuota en la propiedad de una sociedad anónima, porque con
eso queremos destacar dos aspectos de la acción. El primero, que
la relación del accionista con la sociedad no es de “sociedad”, no
existe un contrato de sociedad, pues las acciones no se suscriben
con otros socios, sino que con la sociedad que las emite y se ad-
quieren de un tercero sin participación de los otros accionistas. De
forma que nos parece impropio hablar de un vínculo societario.
Pero también con ello queremos destacar que no es efectivo que la
acción represente parte del “capital” de una sociedad, pues aunque
su fraccionamiento está asociado al valor del capital jurídico de la
sociedad, no lo está al patrimonio de la misma; por eso es mejor
hablar de que ella representa un vínculo con la propiedad de la
sociedad anónima, que es idéntico a las demás fracciones en que
se divide esa propiedad.
Se suele decir que la acción se diferencia de los derechos en
una sociedad de personas precisamente por su libre cesibilidad. A
nosotros nos parece que se están comparando peras con manzanas,
y esto porque se quiere asimilar la condición de accionista de una
sociedad anónima a la de socio de una sociedad de personas y, la
verdad, esa comparación es impropia. El vínculo en una sociedad de
personas es de la persona de un socio a la persona de los restantes
socios. En la sociedad anónima no hay vínculos “entre” accionistas:
el vínculo es entre la sociedad y el accionista. Es casi un chiste que
una persona que adquiere en bolsa un paquete insignificante de
una sociedad anónima abierta se denomine “socio” del dueño con-
trolador. La cesibilidad de las acciones no es un contraste con el

español pueden existir limitaciones, pero no derogaciones, a dicho principio de


tipo legal, estatutario o convencional. Las legales son mínimas para algunos casos
en que se impide a extranjeros adquirir acciones de sociedades anónimas que se
estimen estratégicas. Las estatutarias, esto es, las que figuren en los estatutos, que
permiten restricciones como las denominadas “cláusulas de tanteo” (conocidas en
el medio sajón como first refusal clause); cláusulas de consentimiento, que requieren
el placet de un órgano social o de un tercero para que el accionista pueda vender;
y las cláusulas que limitan la cesión de las acciones a personas con determinadas
características (v. gr., una sociedad anónima de médicos, que exige que los accionistas
sean facultativos también). Estas cláusulas sólo son posibles respecto de acciones
nominativas. Finalmente existen las cláusulas convencionales no estatutarias que
se pactan por todos o algunos accionistas fuera del estatuto mediante pactos y que
tienen limitaciones más amplias que las estatutarias, pues estas no admiten las
cláusulas de consentimiento y tampoco las de límites por caracteres de los futuros
adquirentes. Ver BROSETA PONT, ob. cit., pp. 248-249.

152
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

derecho de los socios en la sociedad de personas, es un fenómeno


inherente a la naturaleza “materialista” de la sociedad anónima,
donde, de verdad, no hay socios. No es homologable, como sostiene
Castro Ossandón, la acción al “interés social” de los socios en una
sociedad de personas.215
En las sociedades anónimas cerradas donde muchas de las carac-
terísticas enunciadas se diluyen en razón de que en estas sociedades el
elemento personal está mucho más acentuado, restándole así fuerza
al elemento capitalista, al extremo que hay autores que creen ver una
distinta naturaleza jurídica entre ambos tipos de sociedad anónima.
Pero esto no es así, por muy pequeña y familiar que sea una sociedad
anónima esencialmente es el mismo instituto que la gran sociedad
abierta a bolsa: es el mismo instrumento de inversión empleado para
fines y dentro de mercados distintos: la diferencia está en los fines
y en el mercado en que operan, pero no en la esencia del instituto
jurídico. La cesibilidad de la acción es en teoría un elemento de la
razón de ser de la sociedad anónima, pues se la supone concebida
para grandes empresas con enormes requerimientos de capital
que, antes que socios, tiene inversionistas que poco o nada tienen
que ver con la administración de la sociedad y porque conceden a
los inversionistas puertas de entrada y salida de las sociedades que
hacen muy atractivas las acciones como vehículo de inversión tanto
por los dividendos, que normalmente deben ser superiores a una
tasa bancaria de interés de captación, como por la oscilación en el
mercado del valor de los papeles emitidos por la sociedad. Debilitar
el principio de la libre cesibilidad es, desde esta perspectiva, atentar
muy derechamente al ser de este instrumento o institución jurídica
y que limita con mucho a nuestro juicio los límites que se quieran
poner a ella en las sociedades anónimas cerradas, pues el tránsito
entre una y otra sociedad es siempre posible.

2.2.2. Otras definiciones de acción

Brunetti define la acción como “un título de crédito no constitutivo,


que faculta a su poseedor para ejercitar los derechos inherentes a la
calidad de socio, que están contenidos en el mismo”.216 Leal Pérez
215
HERNÁN CASTRO OSSANDÓN, Estatuto del Accionista, p. 1.
216
BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 107.

153
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

define la acción como “un título-valor de carácter corporativo en


tanto que representa una parte del capital de la sociedad”.217 Puelma
Accorsi, dentro de la misma línea, la define como “una cuota o parte
del capital de una sociedad anónima reflejada en un título-valor”.218
Lo mismo sostiene Guyenot, quien afirma que “la acción designa al
mismo tiempo el derecho del accionista en la sociedad anónima y
el título representativo de ese derecho, de manera que la posesión
del título permite el ejercicio del derecho”.219

2.3. DERECHOS QUE CONFIEREN LAS ACCIONES

Las acciones, como veremos más adelante, pueden ser ordinarias


o preferentes o privilegiadas, siendo estas últimas acciones que ven
modificados los derechos que naturalmente tienen las acciones
ordinarias, modificación que puede consistir en restarles derechos,
incrementarles derechos y, también, incrementarles algunos y limi-
tarles otros. Bajo este título nosotros queremos analizar los derechos
propios de las acciones ordinarias, porque son estos derechos los que
sufren alteraciones en las acciones preferentes o privilegiadas.
Normalmente la doctrina distingue tres grupos de derechos:
a) Derechos económicos
b) Derechos políticos
c) Derechos de información, que en realidad son accesorios o
auxiliares de los derechos políticos.

a) Derechos económicos
Los derechos económicos naturales que inviste una acción son, a
nuestro juicio, cinco, a saber:
a.1) Derecho a percibir dividendos;
a.2) Derecho a participar de las devoluciones de capital sea
ante una disminución del mismo o en el evento de liquidación de
la sociedad;
a.3) Derecho a la opción de suscripción preferente de accio-
nes, sean de nueva emisión o aquellas acciones de propia emisión
adquiridas por la sociedad conforme al art. 27 LSA;
217
LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 762.
218
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 538.
219
GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 533.

154
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

a.4) Derecho de retiro (que alguna doctrina estima que es un


derecho político), y
a.5) Derecho a traficar o comerciar libremente con las accio-
nes.
a.6) Derecho a demandar la responsabilidad civil de los direc-
tores.

b) Los derechos políticos son


b.1) Derecho a votar respecto de materias que la Ley de Sociedades
Anónimas y los estatutos sociales dicen que son materia de junta de
accionistas. Los derechos políticos son la participación en la designa-
ción de los miembros de los órganos de administración (miembros
del directorio); participación en la designación de los órganos de
control de la administración (auditores externos o inspectores de
cuentas); derecho a definir la distribución de utilidades; derecho a
definir modificaciones de estatutos. Todos estos derechos los ejercen
los accionistas no en forma aislada, sino que en forma solemne en
asambleas de accionistas que son una verdadera solemnidad ineludible
para que los accionistas manifiesten su preferencia en la formación
de la voluntad social. En otras palabras, es el derecho a participar del
órgano social que es la asamblea de accionistas. Este es un derecho de la
naturaleza de la acción que puede ser sustraido merced de la creación
estatutaria de acciones sin derecho a voto o con voto limitado.
b.2) Derecho a provocar la celebración de juntas de accionistas:
También tienen los accionistas –siempre que reúnan al menos el 10%
de las acciones emitidas con derecho a voto– derecho a provocar la
celebración de juntas de accionistas, sin perjuicio de que este no es
un derecho de cada acción, pues la ley exige porcentajes mínimos
para hacer eficaz una petición de convocatoria.
b.3) Derecho a impugnar los acuerdos de los órganos de la so-
ciedad: Tienen también los accionistas derecho a impugnar acuerdos
de la junta de accionistas.

c) Los derechos de información son los siguientes


c.1) Es deber del directorio informar anualmente en la junta
general ordinaria de accionistas sobre el estado y marcha de los
negocios sociales, mediante la emisión y lectura de una memoria y
la entrega del balance anual y de la cuenta o estado de resultados
de la compañía.

155
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

c.2) Es un derecho de los accionistas recibir la información que


indicaremos más adelante a que está obligado por ley o por estatutos
el directorio.220
c.3) Es un derecho de los accionistas ser debidamente informados
del día y hora de celebración de las juntas ordinarias de accionistas y
del día, hora y objeto de las juntas extraordinarias de accionistas.

2.4. L A INDIVISIBILIDAD DE LAS ACCIONES

Es principio consagrado en muchas legislaciones que la acción no es


divisible.221 Este principio tiene además dos alcances: no se admiten
las fracciones de acción (v. gr., 3,4 acciones) como tampoco crear
dos o más acciones a partir de una fraccionando su valor nominal
o simplemente dividiéndolas si no tienen valor par.
Richards y Muiño nos dicen que “la indivisibilidad de la acción
obedece a la inteligencia de que las acciones serán siempre de igual
valor, lo que implica sostener la imposibilidad de fraccionamiento
entre diversos titulares, ni en porciones inferiores a su valor nomi-
nal…”.222
A nosotros nos parece que en Chile si bien no hay texto expreso,
están prohibidas las fracciones de acciones y también la división de
acciones.223 La fracción de acciones no es factible, porque todos los
derechos que emanan de las acciones son unitarios: el derecho a
voto es uno por acción (art. 21 LSA); el derecho a distribución, que
es a prorrata de las acciones como unidad básica (art. 79 LSA); los
títulos de acciones, etc. No se puede votar ni recibir dividendos por
fracciones de acciones. El mismo principio se extiende a la división

220
Ver pp. 392 y ss., infra.
221
Es el caso de Argentina consagrado en el art. 209 de la LSC (ver MARTOREL,
ob. cit., p. 146, y HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 323); del art. 122 de la
Ley General de Sociedades Mercantiles de México; en Francia lo que era doctrina
uniforme vino a ser consagrado positivamente por el art. 266 de la ley de 24 de julio
de 1966 (ver GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 536). El art. 378 del Código de Comercio
de Colombia también proscribe la división de acciones y del voto. Ver LEAL PÉREZ,
ob. cit., p. 766. En Italia es un tema que ni siquiera sugiere algún debate o duda,
pues hay texto expreso en el Código Civil italiano (art. 2347) y la doctrina es pacífica
a la indivisibilidad de las acciones. Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 283.
222
RICARDO Y MUIÑO, ob. cit., p. 433.
223
De la misma opinión, RAZETO RIVERA, Las Acciones Preferentes en las Sociedades
Anónimas, p. 32.

156
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

de acciones, pero a lo anterior se suma la disposición del art. 11,


que señala que “el capital social estará dividido en acciones de igual
valor”, en lo que la ley implícitamente está sentenciando que el mí-
nimo común divisor del capital es precisamente la acción. Confirma
lo dicho el precepto al final del art. 23 de la LSA, que obliga a los
comuneros sobre una o varias acciones “a designar un apoderado
de todos ellos para actuar ante la sociedad”, esto es, la pluralidad
de titulares no quita que sea la unidad de voto.
Sin embargo, nada obsta a que la sociedad divida las acciones no
creando fracciones de las mismas, sino que canjeando una acción
por dos o creando nuevas series. Lo que no es posible es fraccionar
la acción en partes, pero no dividirla en unidades de distinto valor,
nominal o no. En el fondo obtener, merced a un acuerdo de junta
extraordinaria de accionistas, que un número dado de acciones se
duplique o triplique, no es otra cosa que crear nuevas acciones y,
por lo mismo, una reforma sustantiva de los estatutos.
Advirtamos, con todo, que lo que sí está expresamente auto-
rizado es la emisión de acciones con precios fraccionados, o con
valores decimales.
Sin embargo, puede darse una hipótesis que podría conducir a
la división de una acción: el vencimiento del plazo de pago antece-
dido de un pago parcial de la acción correspondiente. ¿Qué ocurre
entonces? Dos principios juegan para resolver esta interrogante.
Primeramente, el mismo principio de la indivisibilidad de la acción,
que implica que del pago parcial no puede resultar una fracción de
acción. Pero en segundo término está la regla del art. 11 LSA, que
dice que las acciones de una misma serie deben tener igual valor. En
consecuencia, lo que resulta de una acción cuyo plazo de pago se
extinguió no es la fracción de la misma, sino que la extinción com-
pleta de dicha acción por el solo ministerio de la ley y la obligación
de restituir al accionista el montante de la parcialidad, salvo pacto
distinto que penalice dicho pago parcial.

2.5. CLASES DE ACCIONES

a) En reserva, suscritas, pagadas y rescatables


a.1) Acciones en reserva: En el derecho comparado se denominan
acciones en reserva aquellas que fueron emitidas por la sociedad,
pero que no han sido suscritas. En la mayoría de los países se admite

157
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

la emisión de acciones en reserva, salvo el caso de Italia, en que el


Código Civil exige que el total del capital se suscriba al constituirse
la sociedad y que 3/10 del mismo se pague también al contado.224
En Chile las acciones en reserva no pueden durar más de tres
años, sea desde el acto constitutivo o desde el aumento de capital,
pues si al cabo de ese período no se han suscrito y pagado, simple-
mente se extinguen ipso iure (arts. 11 y 24 LSA). Sin embargo, en el
caso de acciones emitidas como resultado de un aumento de capital,
la Ley Nº 20.382 admitió en apariencia una solución distinta, pues el
vencimiento del plazo no las extingue automáticamente. En tal caso
la ley le concede al directorio la facultad de dermandar el precio
o saldo de precio impago a los suscriptores, y agotados los medios
de cobro el directorio debe proponer a la junta una reducción del
capital y acciones a lo efectivamente pagado. Excepcionalmente,
puede la junta, por dos tercios de las acciones con derecho a voto,
eximir al directorio del ejercicio de acciones de cobro, caso en el
cual se produce la disminución de dicho aumento de capital de
pleno derecho. La ley no resuelve el caso de que ese aumento de
capital no se haya suscrito en todo o parte por alguien. Creemos
que en esa hipótesis, donde el directorio no puede ejercer acción
de cobro alguna, la extinción del capital y de las acciones de reserva
operará de pleno derecho.
Muy parecidas a estas son las acciones emitidas por la sociedad
y adquiridas por ella, acciones que son denominadas treasure shares
en el derecho de los Estados Unidos.225 Tienen el mismo sentido
jurídico y económico, pero la gran diferencia es que la adquisición
de acciones de propia emisión tiene ciertos impactos en el capital
que las distingue de las acciones emitidas, pero no suscritas.
a.2) Acciones suscritas: Las acciones suscritas son aquellas acciones
que fueron adquiridas por una persona natural o jurídica. Es regla
general a nivel de derecho comparado que una fracción del capital
debe estar al menos suscrito.226 Inicialmente la Ley Nº 18.046 exigía
224
Ver FRANCISCO MESSINEO, ob. cit., t. V, p. 371.
225
En el Derecho colombiano también se las conoce como “acciones de te-
sorería”, pero a diferencia del Derecho norteamericano, en Colombia se requiere
de aprobación de juntas de accionistas para adquirir acciones de propia emisión
(art. 396 del Código de Comercio colombiano). Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 772.
226
Ya lo vimos en Italia, art. 2377 del Código Civil italiano; en los Estados
Unidos, nos dice Hamilton, “no existe ninguna limitación legal relativa al número
de acciones que pueden ser autorizadas a emitir ni requerimientos de que todas o

158
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

que al menos 1/3 del capital se suscribiera y pagara al constituirse la


sociedad. La Ley Nº 19.499 eliminó esa exigencia, dejando sí la norma
de que el capital debía estar completamente suscrito y pagado al cabo
de tres años contados desde la fecha de la escritura de constitución.
Así, ¿es pensable que se pueda constituir una sociedad anónima sin
que ninguna fracción del capital esté suscrito? Nos parece que no,
pues el art. 4º Nº 1) de la LSA fija como elemento de la escritura de
constitución la identificación de los “accionistas” que concurren a
su otorgamiento, de modo que alguna fracción de las acciones debe
ser suscrita por quienes constituyen la sociedad anónima.
Existen elementos sustantivos que diferencian a la acción mera-
mente suscrita de la acción pagada. El art. 16 inc. final LSA dice que
las acciones suscritas gozan de iguales derechos que las pagadas, esto
es, normalmente tienen derecho a voto en las asambleas de accionis-
tas, pero no tienen derecho a participar en los dividendos ni en las
devoluciones de capital en el porcentaje no pagado, salvo, claro está,
que otra cosa digan los estatutos. Además, si transcurren más de tres
años contados desde la emisión por la sociedad de dichas acciones
suscritas sin que se paguen, éstas desaparecen ipso iure, y el accionista
respectivo sólo conserva el remanente de acciones pagadas.
Estas acciones no totalmente liberadas, contrariamente a lo
que exigen otras legislaciones, pueden ser transferidas, pasando el
adquirente a responder solidariamente con el cedente del pago de
su valor, aunque para eso la deuda debe constar en el título emitido
por la sociedad (art. 19 inc. 2º LSA).
La ley admite que las suscripciones se pacten en moneda nacional
o extranjera. Si se pactan en moneda nacional, “los saldos insolutos
de las acciones suscritas y no pagadas serán reajustados en la misma
proporción en que varíe el valor de la unidad de fomento”. La ley
no se pone en la posibilidad de además cobrar un interés, de modo
que sin pacto expreso no hay tal, pues esta no es una operación de
crédito de dinero y si bien el art. 26 de la Ley Nº 18.010 se aplica para
los saldos de precio, no lo hace el art. 12 de dicha ley para efectos de
la presunción de intereses corrientes. Si el precio de las acciones se
pactó en moneda extranjera, los saldos insolutos deben pagarse en
dicha divisa o en pesos chilenos, pero al tipo de cambio oficial a la
alguna fracción específica de las acciones autorizadas sean efectivamente suscritas”.
Ver HAMILTON, ob. cit., p. 165. En Colombia se exige que al menos el 50% de las
acciones se encuentren suscritas al tiempo de la constitución y que de ellas al menos
1/3 estén pagadas. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 773.

159
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

fecha del pago y, a falta de valor oficial, a lo que digan los estatutos.
Como no existen valores oficiales de monedas extranjeras, es bueno
regular este punto en detalle en los estatutos, porque no es materia
del contrato de suscripción (art. 16 LSA).
Añade la ley que los pagos parciales de saldos insolutos se imputan
según la antigüedad de la emisión, de una en una, hasta completar el
pago de la totalidad de estas. Esto para evitar confusiones en orden
a que si no llegan a pagarse, se sepa cuál de las emisiones es la que
queda eliminada de pleno derecho conforme al art. 24 LSA.
Si el suscriptor incurre en mora en el pago del precio de la
acción, “la sociedad podrá vender en una bolsa de valores mobi-
liarios, por cuenta y riesgo del moroso, el número de acciones que
sea necesario para pagarse de los saldos insolutos y de los gastos
de enajenación, reduciendo el título a la cantidad de acciones que
le resten”, y añade la disposición que “lo anterior es sin perjuicio
de cualquier otro arbitrio que, además, se pudiere estipular en los
estatutos” (art. 17 LSA).227 Puelma Accorsi no ve mucha utilidad prác-
tica en la norma del art. 17 LSA, porque según él se supone que el
accionista moroso tiene parte de sus acciones pagadas.228 A nosotros
nos parece que la disposición es de mucha utilidad práctica y, desde
luego, no discurre en que el accionista moroso tenga sus acciones
pagadas. Tiene mucha utilidad práctica porque permite a la sociedad
rematar en forma directa las acciones en bolsa229 sin tener que pasar
por un procedimiento judicial. Y, naturalmente, lo que se remate
es precisamente la acción no pagada, pues esa es la que adquiere el
tercero subastador y la sociedad ingresa el precio a sus arcas. Esto
perjudica lamentablemente tanto al accionista moroso, que lo priva
de un número de acciones, y a los restantes accionistas, que ven dis-
minuido el valor de sus acciones al ser menor que el capital legal,
pues normalmente el precio de remate será inferior a su valor par.
Crítico es el caso, por otro lado, en que no se fija un plazo inferior
al legal para pagar, pues entonces producida la mora del suscriptor
227
Es importante mencionar que esta norma fue introducida por la Ley
Nº 17.308, de 1970, en reemplazo del art. 444 del Código de Comercio, que de
suyo ya contemplaba esa ejecución extrajudicial; no es una norma original de la
Ley Nº 18.046.
228
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 537.
229
En la Bolsa de Comercio de Santiago se rematan los 2º y 4º jueves de cada
mes acciones de sociedades anónimas cerradas y todos los días títulos no pagados de
sociedades anónimas abiertas, siempre por orden del gerente general. Ver EDUARDO
TRUCCO, Las Bolsas de Valores y su Reglamentación, pp. 154 y 224-225.

160
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

se produce también la extinción de la acción, salvo que se trate de


acciones suscritas a propósito de un aumento de capital mediante
emisión de acciones de pago.230
El tema del pago de las acciones tiene varias aristas interesantes.
La primera dice relación con si los acreedores de la sociedad tienen
acción contra el accionista remolón o si este es siempre resorte de la
sociedad anónima. A nuestro juicio, sólo la sociedad emisora tiene
acción contra el accionista, pero nada impide que si la sociedad
anónima quiebra, el síndico en interés general de los acreedores
demande dicho pago al accionista, pero siempre obrando en repre-
sentación de la emisora. Los acreedores de una sociedad anónima
nunca tiene acción contra los accionistas y es sólo una malformación
del lenguaje sostener que los accionistas responden de las deudas
sociales hasta el monto del valor de sus acciones. Los accionistas no
responden de las deudas sociales nunca; esa desacertada frase sólo
quiere indicar que el accionista tiene como única obligación pagar
su acción a la sociedad anónima que es la acreedora de la misma y
no tiene obligación alguna para con los acreedores sociales.231
Un segundo tema es si la sociedad emisora en el cobro del saldo
insoluto tiene como garantía sólo la acción impaga o todo el patri-
monio del accionista incumplidor. Bajo el régimen del Código de
Comercio hubo mucho debate al respecto, pero la doctrina más au-
torizada se inclinaba por la amplia garantía general de los acreedores
y no sólo por la acción impaga como objeto de la acción.232 El art. 17
LSA que ya hemos mencionado se ha prestado para sostener que la
sociedad sólo puede cobrarse con las acciones impagas. Sandoval
López nos señala que la sociedad tiene tres vías para hacer efectiva
230
Salvo que se abra camino la tesis que vimos al tratar de las disminuciones
de capital en orden a que el plazo de los tres años corre sólo para la suscripción
y no para el pago de la acción, de forma que suscrita una acción dentro del plazo
de los tres años el capital ni la acción de reserva se extinguen si no se paga den-
tro de ese plazo, pues la sociedad ya tiene un crédito en su patrimonio contra el
accionista suscriptor.
231
En igual sentido, PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 465; CASTRO OSSAN-
DÓN, ob. cit., p. 6; en el derecho comparado, ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 77. Esta
era doctrina pacífica entre nosotros aun bajo la vigencia del Código de Comercio,
en cuyo art. 456 decía en términos muy claros que los accionistas respondían en
forma directa y exclusiva a la sociedad y no a los acreedores sociales. En el Derecho
francés, por vía jurisprudencial, se había interpretado que los acreedores tenían
acción directa, pero con la reforma del año 1966 también se eliminó esa eventua-
lidad. Ver PALMA ROGERS, Derecho Comercial, t. II, p. 215.
232
Ver PALMA ROGERS, Derecho Comercial, t. II, p. 216.

161
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

esta obligación: subastar en bolsa las acciones conforme al art. 17


LSA; emplear los otros arbitrios especialmente previstos en los esta-
tutos o “demandar judicialmente el cumplimiento de la obligación
de enterar el aporte estipulado que está contenida en la escritura
pública por la cual se perfeccionó el acto fundacional, valiéndose
de las reglas del juicio ejecutivo”,233 con lo que de algún modo está
admitiendo que la sociedad tiene prenda general sobre todo el pa-
trimonio del accionista y no sólo sobre la acción impaga.234 Nosotros
compartimos esa tesis, por tres razones. La primera es que el art. 17
LSA es una norma extraordinaria y por lo mismo no excluyente de los
principios generales, lo que confirma la circunstancia de que dicha
disposición emplea la expresión “podrá” para definir la atribución
de la sociedad emisora. Pero más relevante es la disposición del
art. 19 LSA, pues ella constituye al cedente y al cesionario de acciones
suscritas no pagas en solidariamente responsables de la obligación
de pago y si esta obligación sólo gravare a la acción del accionista
moroso, no se entendería cómo el cedente queda solidariamente
obligado al pago de dicho precio una vez que se desprendió de la
acción. Por último, el art. 19 LSA es muy enfático en señalar que los
accionistas son obligados al pago de sus acciones, sin restricciones
de ningún tipo.
Un tercer tema es el plazo que tiene la sociedad para ejecutar esa
obligación, porque ella se supone concebida para enterar el capital
de la sociedad, pero si al cabo de tres años (cinco en el caso de los
trabajadores) este por el solo ministerio de la ley queda reducido a la
fracción efectivamente pagada, pareciera inconcuso que no tendría
sentido el pago de dicha acción. Sin embargo, se daría el absurdo de
que si el plazo para pagar es tres años y al cabo de los mismos tres
años el capital queda reducido, nunca podría la sociedad ejecutar al
accionista moroso, salvo que se pacte que las acciones se paguen en
un período menor a tres años. Puelma Accorsi se inclina derecha-
mente por la tesis de que la única forma en que la sociedad puede
demandar al accionista incumplidor es si el plazo para el pago de

233
RICARDO SANDOVAL LÓPEZ, Derecho Comercial, Sociedades…, t. I, vol. 2,
p. 188.
234
Estos criterios eran reconocidos y aceptados por la antigua Superintendencia
antes de la Ley Nº 18.046 y claramente se admitía que el saldo insoluto se ejecutara
contra todo el patrimonio del accionista moroso y no sólo respecto de la acción
impaga y todo ello bajo una normativa no muy distinta a la de la actual Ley Nº 18.046
en vigor. Ver JULIO OLAVARRÍA, Manual de Derecho Comercial, pp. 350 y 351.

162
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

las acciones se fija en un plazo inferior al legal y, es más, estima que


si durante la cobranza caduca el plazo legal del pago de la acción,
debe paralizarse la ejecución porque la sociedad se encontrará en el
límite de no poder por su parte entregarle los títulos de las acciones
forzosamente pagadas.235
Hay que advertir, en todo caso, que con la reforma de la Ley
Nº 20.382 lo dicho en el párrafo anterior se aplica sólo al capital y las
acciones emitidas en la escritura de constitución, pero no al resul-
tante de un aumento merced a una junta general extraordinaria de
accionistas, pues en tal caso el directorio, vencido el plazo de pago,
puede iniciar acciones, salvo que la junta lo exima de esa carga por
2/3 de las acciones emitidas con derecho a voto, porque en tal caso
sí queda el capital aminorado de pleno derecho y desaparecen las
acciones no pagadas.
Un cuarto tema interesante es que la ley se abre a la posibilidad
de que los estatutos establezcan procedimientos de cobro para los
morosos distintos al del art. 17 LSA. Puelma Accorsi señala varios que
serían legítimos, entre ellos, simplemente reducir el número de accio-
nes; excluir al moroso de la sociedad distribuyendo sus acciones entre
los demás accionistas en el evento de que no haya pagado ninguna
acción; establecer cláusulas de resolución ipso facto; realizar las accio-
nes mediante arbitrios distintos que el remate en bolsa; apropiarse
de la cantidad que el accionista hubiere pagado, pero rectificándole
su título en razón de que esta medida era admitida en el primitivo
art. 444 del Código de Comercio; como también la estipulación de
cláusulas indemnizatorias abiertas –v. gr., el accionista moroso deberá
pagar todos los perjuicios directos o indirectos– o cláusulas penales
(avaluaciones convencionales anticipadas de los perjuicios en caso
de mora).236 A nosotros nos parece que se debe tener cuidado con
estas reglas porque existe un sinnúmero de principios jurídicos
amparados en el orden público y las buenas costumbres más otros
relacionados con el derecho de propiedad que deben tutelarse en
la redacción de estas cláusulas estatutarias.
Para este efecto hay que dimensionar que una suscripción de
acciones es, ya nadie lo discute, un contrato entre la sociedad anó-
nima y el accionista y como tal tiene todos los beneficios, garantías
y límites propios de los derechos que emanan de todo contrato. El
235
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 536.
236
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 537.

163
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

contrato de suscripción de acciones es, como veremos, un contrato


solemne que sirve tanto de título traslaticio como de modo de ad-
quirir y, por lo tanto, la disponibilidad de las acciones que emanan
de dicho contrato hay que considerarla desde este prisma.
Empero nos parece incontrovertible que dichos procedimientos
sólo pueden contemplarse a nivel estatutario, no siendo admisible el
recurso a otros instrumentos como acuerdos de juntas de accionistas,
pactos de accionistas o acuerdos de directorio.
a.3) Acciones pagadas:237 Pagadas son las acciones cuyo suscrip-
tor o adquirente ha pagado el precio total de las mismas. El titular
de estas acciones tiene goce pleno de los derechos emanados de
las mismas, que pueden ser a su vez completos o limitados, tema
que veremos más adelante al tratar de las acciones privilegiadas o
preferentes.
a.4) Acciones rescatables: Las acciones rescatables son una creación
del Derecho sajón, conocidas en los Estados Unidos y Gran Bretaña
como reedemables shares y que se asimilan un tanto a la adquisición
de acciones de propia emisión tratadas en los arts. 27 y ss. de la LSA,
pero que se diferencian de estas en que las acciones de rescate o
rescatables son acciones emitidas con el propósito de ser readquiri-
das por la sociedad emisora pagando a su titular una amortización,
sea a requerimiento del accionista o de la emisora. Por eso es que
se las denomina acciones con plazo. En España fueron admitidas
por la Ley Nº 37 de 1998 (arts. 92 bis y 92 ter de la Ley de Socieda-
des Anónimas de 1989) y en general en la Comunidad Europea.
Se diferencian también de los bonos convertibles en acciones en la
circunstancia de que el tenedor de acciones rescatables es accionista
y no acreedor de la sociedad, en tanto que el tenedor es acreedor
no accionista sino hasta la conversión.

237
En el derecho comparado es habitual que a estas acciones se las denomine
también liberadas, especialmente en los países que admiten restricciones a la libre
circulación de las acciones suscritas pero no pagadas. Es el caso de Colombia, en
que sólo una vez pagado el 100% de la acción no se pueden emitir certificados o
títulos de acciones definitivos a los accionistas (LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 773). Es el
caso de Italia, en que el Código Civil, art. 2438, prohíbe la emisión de nuevas accio-
nes sin que antes las anteriores estén totalmente liberadas y no admite la emisión
de acciones al portador sin que estén íntegramente liberadas (BRUNETTI, ob. cit.,
t. II, pp. 79 y 97). En el Derecho argentino se les llama acciones integradas, y al
pago, la “integración”. Ver EFRAÍN HUGO RICHARD y ORLANDO MANUEL MUIÑO,
Derecho Societario, p. 423.

164
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Es común que se requiera que estas acciones se paguen al


contado; que no representan más que un porcentaje menor del
capital total (v. gr., no más de un 25% en España). Normalmente
se amortizan sea con una reserva de utilidades u otra reserva o
mediante la emisión de nuevas acciones, para así tener que evitar
que el rescate de las mismas se traduzca en una pura y simple re-
ducción de capital.238
Las acciones rescatables no son ni en los Estados Unidos ni en
Gran Bretaña ni en España una especie de acción privilegiada por
el solo hecho de serlo, sino que son acciones comunes con plenos
derechos o acciones privilegiadas, según su estatuto de emisión
específico.

b) Según su forma de transferencia


En el derecho comparado se conocen dos tipos de acciones, las
denominadas acciones nominativas y las acciones al portador.239
Las acciones nominativas se transfieren normalmente mediante
un acto jurídico equivalente a una cesión de créditos –aunque en
este caso se transfiere un derecho real sobre una cosa incorporal
análoga a un crédito, pero que no es un crédito– en que la función
del deudor la tiene la sociedad emisora y en que normalmente
para hacer la transferencia oponible a la sociedad y a terceros,

238
Ver JOSÉ ENRIQUE CACHÓN BLANCO, El Régimen Jurídico de la Sociedad Anónima
Cotizada en Bolsa de Valores, con Especial Referencia a la Incidencia en el Tema de las Leyes
37/1998 y 50/1998 y 55/1999 y Otros Desarrollos Propios del Mercado de Valores, p. 2666,
Derecho de Sociedades, vol. III, Madrid, 2002.
239
No hemos encontrado todavía ningún ordenamiento jurídico que con-
temple acciones a la orden, esto es, transferibles por endoso. En Italia se acepta
la transferencia de acciones nominativas por mero “endoso”, aunque la doctrina
estima que para que ese endoso tenga efecto respecto de la sociedad, es menester
una notificación a esta. El endoso es así suficiente entre las partes, pero precario
respecto de la sociedad sin un registro del mismo en el libro de accionistas de la
sociedad (ver MESSINEO, ob. cit., t. V, pp. 403-405). En Argentina, antes de la Ley
Nº 19.550 (ver MALAGARRIGA, Tratado Elemental de Derecho Comercial, t. I, p. 402),
también se admitía la acción “a la orden”. Hoy el art. 208 de la Ley Nº 19.550 admite
que las acciones nominativas sean endosables o no y de allí que en la práctica sí se
trata de títulos a la orden, pero se emiten nominativamente a favor del suscriptor
y se transfieren por endoso y se inscriben en el registro de accionistas a nombre
del endosatario y a petición de este. A estas acciones, que son raramente emitidas
en realidad, se les aplican las reglas de la inoponibilidad de las acciones aplica-
bles a todos los títulos a la orden (ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas,
pp. 334-335).

165
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

es menester su toma de razón en el Registro de Accionistas de la


sociedad.240
Las acciones al portador se transfieren por la simple entrega del
título o certificado accionario. Las acciones al portador fueron admi-
tidas en Chile bajo el Código de Comercio y hasta la Ley Nº 17.308
de 1970, que las eliminó y son teóricamente admitidas en España,
Argentina, Colombia, Uruguay, Panamá e Italia.241 Sin embargo, la
tendencia es hacia la eliminación de dichas acciones, por motivos
de tipo fiscal y por el esfuerzo mundial para eliminar el lavado de
dinero o de activos ilícitos asociados al tráfico de drogas, armas u
otro comercio aborrecible.
Hoy nuestra ley sólo admite las acciones nominativas, esto es,
se requiere un titular nominado. Por este mismo motivo es que el
art. 179 de la Ley de Mercado de Valores Nº 18.045 para facilitar el
comercio bursátil, crea un mecanismo para resguardar los intereses
de los clientes de los intermediarios de valores, porque estas entida-

240
En el Derecho argentino se conocen las acciones “escriturales” que se
diferencian de las nominativas en la circunstancia de que las acciones nominativas
se emiten en títulos y las escriturales son acciones incorpóreas, “es decir, no son
representadas en títulos, sino en cuentas llevadas a nombre de sus titulares por
la sociedad emisora u otras entidades autorizadas, esto es, bancos comerciales o
de inversión o cajas de valores. Sin embargo, estas acciones tienen el régimen de
transferencia de las nominativas. Ver RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 441.
241
En Argentina, si bien la Ley Nº 19.550 admite las acciones al portador, en
la práctica estas se han visto prohibidas y permitidas en el tiempo. Hoy Argentina
no acepta las acciones al portador, debiendo ser todas nominativas, incluso los
certificados provisionales. Es más, las acciones al portador emitidas por sociedades
anónimas extranjeras deben ser depositadas en una entidad financiera, la que
entregará a cambio certificados nominativos intransferibles representativos de
ellas (Ley Nº 24.587 del año 1995). Ver RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 442. En
Italia, las acciones al portador son autorizadas por el Código Civil en plenitud,
ajustando su modo de transferencia a las reglas generales de tradición de los
títulos al portador: la “tradición o la entrega manual del documento-acción por
el enajenante al adquirente. Ver MESSINERO, ob. cit., t. V, p. 401. En Colombia
las acciones al portador también fueron consagradas en el art. 337, Código de
Comercio de 1971, pero prohibidas por el Decreto Nº 1900 de 1973. En México,
las acciones al portador estaban permitidas hasta el 1 de enero del año 1983, en
que el Decreto publicado en el Diario Oficial de fecha 30 de diciembre de 1982
reformó el art. 111 de la Ley General de Sociedades Mercantiles que estableció
un régimen único: todas las acciones deben ser nominativas conforme al art. 11
actual. Ver HÉCTOR MACEDO HERNÁNDEZ, Ley General de Sociedades Mercantiles, pp. 95
y 96. En el Derecho francés eran admitidas, con restricciones, bajo el imperio de
la ley de 1867; pero se prohibieron por varias leyes durante la primera mitad del
siglo XX. Ver RIPERT, ob. cit., t. II, p. 313.

166
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

des normalmente compran a nombre propio pero por cuenta ajena;


actúan como mandatarios a nombre propio debiendo solamente
llevar el registro a que se refiere la norma citada, el que no consti-
tuye un registro de dominio, sino sólo una constancia interna, pues
legalmente la dueña de todas esas acciones es la intermediaria de
valores y no sus clientes, quienes sólo tienen las acciones propias
del mandato a nombre propio en contra de las corredoras, a saber,
la acción de rendición de cuentas.

c) Según se paguen con recursos de la propia sociedad o con recursos de


terceros
Se denominan acciones de pago aquellas acciones que quienes las
suscriban deben aportar bienes propios a la sociedad en pago de
dichas acciones.
Se les llama acciones liberadas de pago o “crías” a aquellas
que se financian con recursos propios de la sociedad anónima,
normalmente con utilidades que los accionistas en vez de repartir
deciden capitalizar. A estas se refiere el art. 80 LSA, que previene
que “la parte de las utilidades que no sea destinada por la junta a
dividendos pagaderos durante el ejercicio, ya sea como dividendos
mínimos obligatorios o como dividendos adicionales, podrá en
cualquier tiempo ser capitalizada, previa reforma de los estatutos,
por medio de la emisión de acciones liberadas o por el aumento del
valor nominal de las acciones…”.
Pero también la sociedad está obligada a emitir acciones libera-
das de pago cuando no teniendo valor nominal las acciones la junta
acuerda aumentar el capital mediante la emisión de acciones de pago,
pues en tal caso el art. 27 del Reglamento obliga a emitir acciones
liberadas de pago que representen la revalorización del capital propio
que ha experimentado la sociedad, porque estas acciones liberadas
vienen a mantener la proporción de los accionistas primitivos en
la sociedad. También pueden emitirse acciones liberadas de pago
en el caso del art. 26 LSA cuando se venden acciones con prima o
mayor valor del nominal, pues ese mayor valor debe capitalizarse
en beneficio de todos los accionistas.
Es importante señalar que “salvo estipulación en contrario,
la prenda que gravare a determinadas acciones se extenderá a las
acciones liberadas que a estas correspondieren en la distribución
proporcional” (art. 80 inc. final LSA).

167
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

d) Según tengan o no valor nominal


Si existe un ámbito en el que se han creado grandes problemas al
derecho corporativo es en la emisión de acciones con valor nomi-
nal. Nuestra ley admite que las acciones tengan o no valor nominal,
pero sin que ninguna de ambas alternativas puedan pasar sobre el
principio del art. 11, que dispone que el capital social estará dividido
en acciones de igual valor.
En general, la mayoría de los países admiten ambos tipos de
emisiones, pero a decir verdad la tendencia es a eliminar las accio-
nes con valor nominal por la rigidez que provoca la emisión de las
mismas. Las acciones con valor nominal son aquellas que se emiten
con un valor fijo y determinado. Las acciones sin valor nominal son
aquellas que representando siempre una fracción del capital legal
no tienen un valor fijo, sino que sólo representan una cuota del ca-
pital, cualquiera que este sea. Se podría decir que las acciones con
valor nominal tienen un valor “legal” fijo y las sin valor nominal un
valor flotante.
Bajo el imperio del Código de Comercio y aun después del
DFL Nº 251 del año 1931, se admitía la emisión de acciones sin
valor nominal. La Ley Nº 17.308 de 1970 hizo imperativo que las
acciones tuvieren valor nominal. La Ley Nº 18.046 se abre a ambas
modalidades, pero es muy lacónica en su tratamiento. Los arts. 4º
y 5º señalan que la indicación de si las acciones tienen o no valor
nominal es un elemento de la escritura de constitución y del extracto
de la misma.
Recordemos que el art. 10 del Reglamento señala que “cuando
los estatutos sociales o en los acuerdos de las juntas de accionistas
se establezca que las acciones de pago se ofrecerán a un valor igual
al nominal, se entenderá, salvo estipulación expresa diferente,
que dicho valor será el vigente a la fecha de suscripción de dichas
acciones”.242 Luego, el art. 27 del Reglamento señala que cuando
la sociedad anónima cerrada quiera aumentar su capital mediante
la emisión de acciones de pago, debe primero capitalizar las re-
servas de utilidades retenidas y de revalorizaciones y si la sociedad

242
Confirma lo dicho el precepto del art. 32 del Reglamento al señalar que
“en las sociedades cuyas acciones no tengan valor nominal, el mayor o menor valor
que se obtengan en la colocación de acciones de pago por sobre o bajo el valor que
resulte de dividir el capital social por el total de acciones, afectará directamente
al patrimonio social”.

168
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

emitió acciones con valor nominal, para hacer esta capitalización


debe simplemente incrementar el valor nominal original de las
acciones, a diferencia del caso de acciones sin valor nominal que
esa capitalización debe hacerse mediante la emisión de acciones
liberadas de pago.
El discurso que hay tras la imposición por algunas legislaciones
en orden a que las acciones tengan valor nominal no es claro.
Hamilton nos explica que “originalmente el valor nominal
(par value) fue ampliamente tenido como la suma por la cual la
acción era emitida. Acciones con valor nominal de cien dólares
por acción podían ser suscritas por cien dólares la acción en la
confianza de que el remanente de acciones iguales sería también
colocado a cien dólares la acción. El valor nominal de las accio-
nes era particularmente útil cuando el promotor negociaba con
potenciales inversionistas uno a uno”; no obstante, añade: “hoy
en día el valor nominal cumple otra función. En ningún sentido
es el indicador del precio a que la acción debe ser emitida. Sin
embargo, ella crea una regla básica sobre cómo fijar el precio de
las acciones ordinarias con el valor nominal: los precios por ac-
ción deben siempre ser iguales o mayores que el valor nominal.
Es común hoy en día usar un valor nominal, digamos un dólar por
acción, y luego emitir acciones por un precio considerablemente
más alto que el nominal, digamos diez dólares por acción”.243
Pero este fenómeno tiene una función en el Derecho americano,
donde cualquier acción que es adquirida bajo el par value genera
para el adquirente lo que se denomina una watered stock o watered
share, que lo obliga a tener que compensar a la sociedad la dife-
rencia entre el valor par o nominal y el valor efectivo que pagó
por dicha acción nominal. Este fenómeno explica que hoy en los
Estados Unidos la mayoría de las corporaciones emiten acciones
con un par value nominal inferior al valor efectivo de las acciones,
no asignan par value o valor nominal a sus acciones o, si lo hacen,
lo fijan absurdamente bajo. Pero Estados Unidos fue también
pionero en la creación de las acciones sin valor nominal (non par
value shares), pues el primer cuerpo legislativo data de 1915 en el
estado de Nueva York,244 pero su uso es más infrecuente que el
recurso de acciones con un valor nominal inferior al real (nomi-

243
HAMILTON, ob. cit., p. 169.
244
Ver MALAGARRIGA, ob. cit., t. I, p. 418.

169
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

nal par value), en buena medida debido al tratamiento que se le


concede al denominado capital surplus.245
Pero nada de eso es aplicable al derecho chileno. En Chile no
se divisa la importancia legal, tributaria o comercial de fijar un valor
nominal a las acciones. Es un hecho que el valor nominal de las ac-
ciones nada dice respecto de su valor efectivo y tampoco genera para
la sociedad la obligación de no poder venderlas a un precio inferior
al nominal. Esta limitación es reconocida en algunas legislaciones
con sanciones de todo tipo –desde la nulidad hasta la responsabili-
dad del accionista por la diferencia entre el valor de suscripción y
el valor nominal–, pero no la chilena.
En el derecho comparado, Argentina, Italia, España, México, Fran-
cia,246 Gran Bretaña247 no admiten acciones sin valor nominal.

245
En efecto, el capital surplus es el monto obtenido en exceso del stated capital,
que en el caso de las emisiones de acciones con valor nominal, es el exceso obtenido
sobre dicho valor nominal. La diferencia entre el stated capital y el capital surplus es
que el primero no puede ser distribuido a los accionistas por simple mayoría de
votos aprobándolo y además el capital surplus puede ser empleado por la corporación
para adquirir acciones de su propia emisión, lo que no es admisible con el stated
capital. En las sociedades que emiten acciones sin valor nominal, normalmente
se estima que todo lo obtenido por la colocación de las acciones es stated capital,
pero en muchos estados se concede la facultad al directorio de asignar parte de
ese precio a capital surplus, hoy con mucha amplitud (any part of the consideration
received). Otro motivo para no recurrir a las acciones sin valor nominal tenía que
ver con el costo tributario, pues las acciones con valor nominal, cualquiera fuera
su precio de colocación, tributaban por ley de timbres (stamp tax) sólo por el valor
nominal y las sin valor nominal por el total del precio. Recordemos que en los
Estados Unidos el valor de colocación de las acciones, tengan o no valor nominal,
normalmente lo fija el directorio, pero muchos estados conceden la facultad de
dejar esa discusión a los accionistas cuando se trata de emitir acciones sin valor
nominal.
246
En Argentina más que una prohibición por emitir acciones sin valor no-
minal, se exige que toda emisión indique el valor en numerario de las acciones.
Ver NISSEN, Curso…, p. 421. Respecto de Francia ver art. 434 de la Ley de julio de
1966. Y la sanción por emitir acciones sin valor par puede ser hasta de índole pe-
nal; MÉRLE, ob. cit., p. 227. En España tampoco están permitidas las acciones sin
valor nominal; ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 238. Lo mismo en Italia, art. 2328 del
Código Civil de 1942. Ver BRUNETTI, ob. cit., p. 94. El art. 125 de la Ley General
de Sociedades Mercantiles mexicana exige que los títulos de acciones expresen
siempre su valor nominal.
247
Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, Company Law, p. 162. En Gran Bretaña hubo
una moción para introducir las acciones sin valor nominal el año 1954, pero esa
moción fue resistida por los sindicatos en razón de que con ella podían distribuirse
utilidades bajo el pretexto de la emisión de acciones.

170
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

e) Acciones ordinarias y privilegiadas o preferentes


Generalidades
Las sociedades anónimas financian su actividad merced a su propio
desenvolvimiento comercial; mediante la emisión de nuevas accio-
nes; por medio de la emisión de títulos de deuda o directamente
obteniendo créditos de terceros. Todas estas alternativas tienen sus
ventajas y sus desventajas. Pero el más cómodo camino de financia-
miento es para la administración y los accionistas de la sociedad la
colocación de acciones de pago.
Sin embargo, muchas razones hacen aconsejable que esas acciones
estén provistas de ventajas adicionales y de limitaciones extraordina-
rias, para normalmente permitir a los actuales accionistas mantener el
control de la compañía aun cuando se pierda la mayoría accionaria.
Toda esta creación y estructuración de títulos para las necesidades
específicas de una determinada sociedad es lo que se denomina el
régimen de preferencias o privilegios accionarios. Busca equilibrar
el procedimiento más cómodo y barato de financiamiento del em-
prendimiento social –esto es, los aportes de capital efectuados por
inversionistas de riesgo– con las circunstancias muy específicas de
la sociedad emisora.
En vista de que en Chile es difícil incrementar los derechos polí-
ticos de las acciones más allá de la ley, las preferencias o privilegios –y
de allí el nombre de estas– se transfieren a los derechos económicos
de la acción, a cambio de privarlas de o reducirles dichos derechos
políticos. Por eso es que existe cierta coincidencia entre acciones pri-
vilegiadas o preferentes y acciones de minoría, ya que normalmente
las acciones preferidas serán emitidas por los controladores para
financiar la sociedad sin por ello perder el control de la gestión y de
la asamblea de accionistas. Esto no siempre es así, pues sabemos de
preferencias establecidas a favor de los controladores; pero general-
mente existe esa coincidencia y de allí que los límites al establecimiento
de preferencias se integran muchas veces en el estatuto de normas
de protección a los accionistas minoritarios. Con todo, nada impide
que con el mecanismo de los privilegios una minoría tenga el control
de la compañía, como de hecho ha ocurrido entre nosotros.
La distinción entre acciones preferentes y privilegiadas se re-
monta a la época en que se admitían en Chile las acciones con voto
múltiple. Privilegiadas eran aquellas acciones que gozaban de voto
múltiple, en tanto que las preferentes son aquellas que disfrutan de

171
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

alguna preferencia para el pago de los dividendos o para el reintegro


de capital. Así, el privilegio se entiende para derechos políticos de la
acción, en tanto que la preferencia para sus derechos económicos.
Esta distinción es aún válida en países que, como Argentina, admiten
el voto múltiple. En Chile el principio no tiene aplicación, porque
las acciones ordinarias tienen derecho a voto per se y las de voto
limitado o sin derecho a voto mal pueden llamarse “privilegiadas”,
aunque normalmente son preferentes.

e.1) Todas las acciones no ordinarias son preferentes


Las acciones ordinarias248 son aquellas que confieren al accionis-
ta, respecto de la sociedad anónima, la plenitud de los derechos
económicos y políticos inherentes a la acción: participación en
dividendos, participación en devoluciones de capital; derecho de
suscribir preferentemente nuevas acciones; derecho a voto en juntas;
derecho de retiro o receso. Las acciones privilegiadas o preferentes
son aquellas en que algunos de estos derechos, nunca todos, son
alterados o suprimidos. Los límites a la cesibilidad de las acciones
no afectan al carácter ordinario de las mismas. Enrique Testa las
define como aquellas “que confieren a su titular derechos sociales
proporcionalmemte superiores a la cuota de capital social que ellas
representan”249 y el Code de 1807, art. 34, nos decía que eran acciones
preferidas “las que gozan de ciertas ventajas sobre las otras acciones
o confieren derechos de primacía sea sobre los beneficios, sea sobre
el activo social, sea sobre ambos”. Estas definiciones presentan el
inconveniente de que algunas veces la “preferencia” o “privilegio”
deprime los derechos asociados a la acción (dividendo subordinado,
eliminación del derecho a voto, etc.). Naturalmente, la regla gene-
ral es que las acciones sean ordinarias y la excepción es que sean
privilegiadas o preferentes.

248
En el Derecho inglés, irlandés y de los Estados Unidos también se clasifican
en ordinary shares o common stock o common shares y preferente shares. Ver JANET DINE,
ob. cit., pp. 295-296; GRÁINNE CALLANAN, ob. cit., 73. Pero en el Derecho americano
las únicas que se denominan preferid shares son aquellas que confieren a su titular
una preferencia sobre las acciones ordinarias en el pago de los dividendos y/o en
la devolución de aportes en la liquidación voluntaria o involuntaria de la compañía.
Las acciones con voto múltiple, limitado o sin derecho a voto se reputan acciones
ordinarias o common stock, aunque normalmente las acciones preferidas son también
non-voting shares. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 204.
249
ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 29.

172
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Antes de analizar los textos jurídicos sobre el particular, hay que


señalar que las sociedades anónimas pueden financiar sus proyectos
sea vía aumentos de capital, sea mediante endeudamiento. El en-
deudamiento de las sociedades anónimas lo veremos más adelante.
Lo que interesa ahora es que cuando la sociedad aspira a obtener
dinero del público, en mercados abiertos (sociedades anónimas
abiertas) o cerrados, siempre existe la posibilidad de lograr dicho
financiamiento mediante instrumentos de deuda (bonos o debentures)
o instrumentos de inversión (emisión de acciones de pago). Toda
la teoría de las acciones privilegiadas hay que entenderla desde esta
perspectiva de financiamiento. La mayoría de las veces las acciones
privilegiadas son producto de que los actuales controladores de la
compañía buscan financiamiento de terceros de bajo riesgo –esto es,
terceros que sean inversionistas y no acreedores–, sin por ello querer
perder el control de la compañía. Por eso es que el eje central de las
acciones privilegiadas es la estandarización de los beneficios contra
la limitación de los derechos de control (derecho a voto). No se trata
entonces de una teoría jurídica abstracta, sino de una flexibilización
en este instrumento de inversión que es la acción de una sociedad
anónima; adaptabilidad que explica que en prácticamente todos los
ordenamientos que hemos tenido a la vista en este texto se admitan
con mayor o menor amplitud acciones distintas de las ordinarias,
aunque siempre con ciertos límites. La ley no dice cuáles deben
ser esos límites, ni en Chile ni en la mayoría de los ordenamientos
tenidos a la vista, aunque sí se fijan límites extremos. Así, en Chile,
como en muchos países, no son admisibles las acciones con voto
múltiple,250 cosa que es legítima en los Estados Unidos.
250
Art. 21 inc. 2º LSA. Tampoco lo son en Colombia, ver LEAL PÉREZ, ob. cit.,
p. 770. En España están prohibidas y en términos más claros que en cualquier otro
texto consultado, pues la ley previene que “no es válida la creación de acciones…
que en forma directa o indirecta alteren la proporcionalidad entre el valor nominal
de la acción y el derecho a voto”, al extremo que ni siquiera se admite que algún
accionista tenga voto dirimente en los empates. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 261.
En Italia eran permitidas bajo el régimen del Código de Comercio de 1881, pero
fueron prohibidas en el Código Civil de 1942 art. 2351. Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II,
pp. 148-149. El art. 113 de la Ley General de Sociedades Mercantiles tampoco admite
las acciones de voto múltiple para el caso de la legislación mexicana. En el Reino
Unido el principio de una acción un voto es muy defendido aún en contra de las
acciones de voto limitado que no son bien vistas; pero la ley es clara en el sentido
de que no puede haber acciones que den derecho a más de un voto (art. 370(6)
de la Company Act de 1985. Ver JANET DINE, ob. cit., p. 298. En Francia la Ley del
24 de julio de 1966 terminó por prohibir como regla general las acciones de voto

173
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Importa destacar que bajo el régimen del Code de 1807 no se


admitían las acciones privilegiadas dado el inequívoco texto del
art. 34 de dicho Código mercantil. Sólo a partir de la reforma del
año 1867 se admite en Francia otorgar a algunos accionistas “ven-
tajas particulares”.251 Pero estas distintas series debían existir al
constituirse la sociedad, no siendo admisibles crearlas por un acto
posterior, pues esto constituía un verdadero atentado a los derechos
adquiridos de los accionistas primitivos, salvo que las preferencias
se aceptaran por la unanimidad de los accionistas, o estuvieren ad-
mitidas expresamente en los estatutos sociales. En Chile el Código
de Comercio no era tajante y de hecho aceptaba la creación de dos
series de acciones entre las acciones ordinarias y las de industria
(antiguo art. 446 del Código de Comercio), pero la doctrina estimó
que del mismo Código de Comercio y de otras normas particulares
del Código Civil era inferible la legitimidad de los privilegios.252 En
forma expresa se admiten en nuestro país los límites al voto por
el Reglamento de 1918 y especialmente el de diciembre de 1920,
pero sólo con el DFL Nº 251 de 1931 se consagra con grado legal la
estipulación de privilegios o preferencias de todo tipo, incluso la
acción de voto múltiple (arts. 104 y 105).
Nuestra ley señala que las acciones “pueden ser ordinarias o
preferidas” (art. 20 LSA). La expresión preferentes hay que tomársela
con cautela, porque es equívoca: normalmente las “mejores” acciones
son las acciones ordinarias; las acciones preferidas o privilegiadas
tienen algunas ventajas normalmente sobre las ordinarias, pero
desventajas sobre estas también. La voz “preferente” normalmente
plural y también las acciones sin derecho a voto: toda acción tiene un voto en el
Derecho francés. Sin embargo, se admite las acciones de voto doble siempre que
se trate de acciones totalmente pagadas, que el accionista sea francés y que se trate
de acciones nominativas y que se encuentren inscritas a nombre del accionista (sus
herederos o su cónyuge) en el registro de accionistas al menos dos años antes del
ejercicio del derecho. Ver GUYENOT, ob. cit., t. I, p. 549. Sin embargo, la Ley del
13 de julio de 1978 que reformó en esto la Ley de 1966, admitió nuevamente en el
Derecho francés las acciones sin derecho a voto, pero sujetas a restricciones muy
severas, entre ellas, que siempre deben ser acciones de pago prioritario. Ver PHILIPPE
MÉRLE, Droit Commercial. Sociétés Commerciales, 2ª edición, pp. 239 a 242.

251
Nótese que es la misma expresión que emplea el art. 496 del Código de
Comercio tratando de las en comandita por acciones.
252
De hecho se cita como la primera sociedad anónima en emitir acciones de
distinta serie a la sociedad “Fábrica de Cementos Melón S.A.” en 1909. Ver ENRIQUE
TESTA, ob. cit., pp. 48-50.

174
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

va asociada a que se pagan antes, con un porcentaje mínimo asegu-


rado, o en mayor proporción que las ordinarias, sea en el reparto
de las utilidades o sea en la devolución de aportes vía disminución
de capital o liquidación de la sociedad. Entonces, si se establecen
acciones diferenciadas de las ordinarias, cuyos derechos y caracte-
rísticas regula naturalmente la ley, cualesquiera que estas sean, son
siempre “preferentes” y por tanto quedan sujetas al estatuto de las
acciones privilegiadas o preferentes.

e.2) Qué discriminaciones constituyen un privilegio o preferencia


La discriminación dice relación con las modificaciones de los dere-
chos políticos o económicos que experimenta la acción.
Es habitual en las sociedades anónimas cerradas, ya sea en el
estatuto o más corrientemente en los pactos de accionistas, que
se contemplen ciertas discriminaciones entre accionistas. Así, es
corriente que se pacte que un accionista, no obstante ser minori-
tario, tenga derecho a designar un número superior de directores
del que le correspondería aplicando las reglas generales. Lo mismo
también pueden pactarse acuerdos en orden a la distribución de
utilidades; de suscripción preferente de acciones de nueva emisión,
etc. Pero estos acuerdos no implican por sí la creación de acciones
privilegiadas.
Las acciones para ser privilegiadas deben tener características que
emanen del título mismo de la acción. Así, si se dice que se emiten
dos acciones de igual valor, una con derecho a voto y la otra sin ese
derecho, se está creando un privilegio o preferencia. Pero si se pacta
entre accionistas que uno de ellos tendrá derecho a voto y el otro no,
no se están creando preferencias, porque ese es un acuerdo entre
accionistas que no afecta la calidad misma de la acción. Si la acción
circula a terceros, ese pacto no le será oponible a los adquirentes,
pues la acción en tanto tal es ordinaria y los derechos que emanan
de ella son los del título pertinente. De hecho el art. 20 de la LSA
obliga a que en los títulos de acciones debe hacerse referencia a la
existencia de una preferencia.
En segundo lugar, para que existan preferencias deben existir
en dicha sociedad al menos dos series de acciones. Puede ser que
ambas sean preferentes, en el sentido de que ambas sean con dere-
chos distintos a los de una acción ordinaria, pero deben pertenecer
a distintas series de acciones.

175
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Por último, a nuestro juicio, las preferencias son de derecho


estricto al constituir una excepción a la regla común de las acciones
ordinarias, por lo que los derechos y limitaciones de una acción
preferente son sólo aquellos que expresamente figuran en los es-
tatutos; en todo lo demás se rigen por las normas de las acciones
ordinarias, salvo algunas particularidades que están expresamente
reguladas en la ley.

e.3) Fuente y formalidades de la creación y modificación de preferencia o


privilegio
Nuestra ley es clara y en eso no hace sino seguir la norma casi
universal,253 en el sentido de que la única fuente legal legítima
para constituir privilegios o preferencias son los estatutos de la
253
En Argentina está establecido en los arts. 216-217 Ley Nº 19.550, las que
pueden crearse en la constitución de la sociedad o por reforma de estatutos. Sin
embargo, la supresión de las preferencias o privilegios requiere el consentimiento
individual de los tenedores de estas acciones, salvo que al constituirse la prefe-
rencia se haga con reserva de supresión o modificación, ver HALPERIN y OTAEGUI,
Sociedades Anónimas, pp. 252-253. En España, ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 264;
en Irlanda las preferencias deben figurar en los estatutos –articles of association–,
ver GAÍNNE CALLANAN, ob. cit., pp. 73-74; en Colombia deben ir en la escritura de
constitución o, de nacer con fecha posterior, ser aprobados por los accionistas que
representen la mayoría de las acciones en junta general de accionistas y además, en
este caso, deben ser incluidos en el denominado “reglamento de colocación” que
debe confeccionarse al emitirse nuevas acciones. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 778.
En el Reino Unido, dentro del esquema de la Company Act de 1985, las preferencias
pueden establecerse sea en el memorandum of association, en los articles of association
o the documents describing the shares when they are issued. En cualesquiera de ellos es
válida la preferencia, pero no puede este documento de emisión ser contrario al
memorandum o a los articles of association (estatutos), ver JANET DINE, ob. cit., p. 295.
En los Estados Unidos el asunto es distinto. Por regla general, las preferencias se-
rán creadas en el momorandum o en los articles of incorporation (estatutos), pero esto
varía de estado a estado. Es permitido en muchos estados que sea el directorio el
que cree series nuevas de acciones de pago y fije las preferencias que estime útiles,
pues en el Derecho americano prácticamente no existe límite para la creación de
preferencias, pues todo se centra en crear flexibilidad de mecanismos para obtener
dinero del público, sea mediante la oferta pública, sea mediante oferta restringida.
Sin embargo, el control y los límites están impuestos por la posibilidad de esas
compañías de acceder a las bolsas se valores que son bastante conservadoras a la
hora de aceptar sociedades con títulos muy “creativos”. En los Estados Unidos el
conjunto de normas contenidas en los articles of incorporation, en los by-laws y en los
acuerdos de directorio que regulan las acciones preferentes se denominan “contra-
tos” y es principio reconocido que los derechos de los accionistas preferentes son
aquellos que están expresamente contenidos en estos “contratos”, ver HAMILTON,
ob. cit., p. 209.

176
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

sociedad emisora, sean al momento de constituirse la sociedad o


sean resultado de una modificación de los mismos en junta general
extraordinaria de accionistas. No tienen valor legal las preferen-
cias pactadas en pactos de accionistas, ni en acuerdos directos y
tampoco materia de juntas ordinarias de accionistas o de sesiones
de directorio.
Normalmente la emisión de acciones privilegiadas resulta de un
proceso posterior a la constitución de la sociedad y para tal efecto es
menester modificar los estatutos sociales, que deben ser resultado
de una junta extraordinaria de accionistas, y si de cualquier modo
afectan la forma de distribuir los beneficios sociales, esa modifica-
ción de estatutos requerirá del voto de al menos 2/3 de las acciones
emitidas con derecho a voto (art. 67 Nº 10 LSA). Recordemos que
una de las materias que gatillan el derecho a retiro o receso de los
accionistas disidentes es precisamente “la creación de preferencias
para una serie de acciones o el aumento, prórroga o reducción de
las ya existentes” (art. 69 Nº 5) de la LSA).
A mayor abundamiento, el inciso final del art. 67 LSA deja en
claro que “las reformas de estatutos que tengan por objeto la crea-
ción, modificación, prórroga o supresión de preferencias, deberán
ser aprobadas con el voto conforme de las dos terceras partes de las
acciones de la serie o series afectadas”. De manera que si la reforma
además incide en la forma de distribuir las utilidades, se requerirán
dos mayorías: los dos tercios de todas las acciones emitidas y 2/3 de
las acciones de la serie afectada. Nos inclinamos por que en la vota-
ción general no se consideren las acciones sin derecho a voto, pues
el inciso primero se encarga de decir que las mayorías se refieren
a las acciones emitidas “con derecho a voto”. Nuestra ley emplea
la expresión “afectar una serie” y no necesariamente modificarla y
esta distinción es relevante, pues pueden afectarse series de accio-
nes modificando otras (v. gr., creando una nueva serie de acciones
superpreferentes; creando una nueva serie de nueva emisión, etc.).
Por eso no es necesario que se modifique la serie de acciones, basta
con que se afecte para que sea necesaria su consulta y aprobación
por mayoría.254
254
Un ejemplo claro de esto es el caso Greenhalgh vs. Ardene Cinemas Ltda.,
en que un acuerdo de accionistas dividió acciones de un valor determinado en dos
series, ambas con derecho al mismo voto, y ello implicó afectar a las restantes series,
pero la Corte estimó que si bien el derecho de control de los restantes accionistas
se veía afectado, no había variación el el estatus legal de las mismas, por lo que

177
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

No siempre, sin embargo, es clara la línea para distinguir si


estamos o no ante la creación o emisión de acciones privilegiadas.
Para saber si estamos ante una preferencia habrá que ver entonces
la naturaleza misma de la acción, esto es, si la preferencia es o no
inherente a la acción misma y no un pacto entre accionistas y si
existen otras series de acciones; faltando ambos elementos, la dis-
criminación entre acciones no constituye una preferencia y no debe
entonces estar sujeta a formalidades estatutarias.

e.4) Límites al establecimiento de las preferencias


No resulta sencillo determinar qué limites tiene el establecimiento
de preferencias más allá de las obvias previstas en la ley.
Entre estas últimas destacan el carácter temporal de las mismas.
El art. 20 LSA obliga a que se determine un plazo máximo de vigen-
cia para dichas preferencias. La ley, con todo, no pone límites a ese
plazo. Sin embargo, si se trata de una sociedad anónima abierta que
hace oferta pública de sus valores, la ley previene que ellas pueden
emitir acciones privilegiadas que tengan el control de la compañía, pero
el plazo máximo de dicha preferencia es de 5 años, que puede, con
todo, prorrogarse sin límites “por acuerdo de la junta extraordinaria
de accionistas”.255
Una segunda restricción es que no puede estipularse “preferencias
que consistan en el otorgamiento de dividendos que no provengan de
utilidades del ejercicio o de utilidades retenidas y de sus respectivas

fue desechada la impugnación. Esto en Chile no podría ocurrir, dado el texto del
art. 67 LSA. Ver JANET DINE, ob. cit., p. 302. En Estados Unidos la propia Model
Business Corporation Act de 1984 fija una cantidad de hipótesis que constituyen una
modificación de estatutos atingentes a las preferencias: enmiendas que incremen-
ten o disminuyan el número de acciones de una serie; enmiendas que permitan el
canje de acciones de una serie por otra; enmiendas que se refieran al contenido
mismo de la preferencia o privilegio; enmiendas que creen una nueva serie de
acciones que tengan derechos iguales o preferentes a las de otra serie privilegiada;
enmiendas que modifiquen una serie que le cree privilegios iguales o superiores
a otra serie privilegiada, etc. En todas estas modificaciones es necesaria la doble
mayoría: la de la serie afectada o amenazada y la de los accionistas con derecho a
voto en general (class election and general election on the amendment).

255
Esta modificación al art. 20 responde al abuso incurrido en las acciones
de la Clase B de las denominadas sociedades Chispas que controlaban Enersis, en
que el privilegio de control reestipulaba vigente hasta el año 2100–, esto es, por
varias generaciones.

178
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

revalorizaciones”. Esta regla nos dice que siempre los dividendos,


aunque sean para acciones preferentes, deben pagarse conforme a
las normas de los principios generales establecidos en los arts. 78
y ss. de la LSA. Vale decir, los dividendos sólo pueden pagarse con
utilidades o beneficios legalmente distribuibles.
Una tercera restricción, aunque la ley no lo diga expresamente:
no pueden estipularse acciones sin derecho a dividendo, porque eso
constituye una desnaturalización de la acción.
En cuarto lugar, no pueden emitirse acciones que devenguen un
interés, pues si bien pueden fijarse dividendos mínimos asegurados,
no se puede convertir la inversión accionaria en un mero crédito
simulado.256
Como quinta restricción, no pueden establecerse acciones de
distinto valor dentro de una misma serie o preferencia, pues el
art. 11 LSA dispone que “si el capital estuviere dividido en acciones
de distintas series, las acciones de una misma serie deberán tener
igual valor”. Esta regla es muy peculiar, porque por la vía de crear
varias series de acciones de distinto valor se pueden vulnerar tanto
al principio que inspira la regla “una acción un voto” del art. 21 LSA
como los derechos patrimoniales al crear acciones más baratas que
tengan los mismos beneficios económicos que otras más caras. En
muchos países no se admite la creación de acciones de distinto valor
–v. gr., Argentina– precisamente en resguardo de estos abusos. En
Chile es legítima la emisión de dichas acciones, pero con el recaudo
de que las acciones más baratas deben complementarse con una
limitación al voto y a sus derechos económicos.
En sexto lugar, no es admisible en Chile la acción con voto plural
(art. 21 LSA).257 La ley admite acciones con voto limitado, acciones
sin derecho a voto, pero no acciones con voto múltiple. Aquí se
debe tener sumo cuidado con las simulaciones; por ejemplo, darle
a una serie A de acciones de un valor de $ 5 cada acción los mismos
256
En el Derecho español el pacto de intereses a favor de determinadas acciones
está expresamente prohibido por la ley. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 261.
257
En Chile hasta antes de la Ley Nº 18.046 se admitían series de acciones
con voto plural. Ver ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 90. En España no es admitido el
voto plural. BROSETA PONT, ob. cit., p. 261. En Colombia, por el contrario, el voto
plural está proscrito. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 778. En Francia se aceptaba el
voto plural hasta 1933, pero la Ley de 1966 admite excepcionalmente la acción
de voto doble. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 252. En Italia el voto plural fue admitido
hasta 1942; desde entonces es una cláusula prohibida. Ver MESSINEO, ob. cit.,
t. V, p. 415.

179
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

votos que a una serie B de $ 10 cada acción, constituye dotar a las


acciones de la clase A de un voto múltiple.
Excepcionalmente algunas sociedades no pueden emitir acciones
preferentes o privilegiadas. Así, las bolsas de valores, que son siempre
sociedades anónimas, no pueden crear acciones privilegiadas o pre-
ferentes, salvo el único y exclusivo privilegio para sus titulares, el de
efectuar operaciones especiales de corretaje de valores específicas y
determinadas (art. 40 Nº 8 LMV). Tampoco los bancos pueden emitir
acciones preferentes o privilegiadas, pero sí crear diversas series de
acciones (art. 49 Nº 2) del DFL Nº 3).

e.5) Clases de acciones preferentes o privilegiadas


e.5.1) Privilegios de tipo político
e.5.1.1) Acciones con voto múltiple, sin voto y con voto limitado. Las
acciones con voto múltiple son aquellas que admiten que una misma
acción tenga más de un voto en relación con el voto de las ordinarias.
Las acciones con voto limitado son aquellas que se ven privadas de
la facultad de votar para determinados objetos, normalmente en lo
que dice relación con la designación del directorio o que sólo un
conjunto de ellas da un voto (v. gr., 10 acciones de una serie pueden
emitir un solo voto, en tanto que las de otra serie son 1 voto por
acción). Acciones sin derecho a voto son aquellas que no pueden
votar bajo ninguna circunstancia y en ningún tópico.
En Chile, al igual que en la mayoría de las legislaciones,258 las ac-
ciones de voto múltiple están proscritas a partir de la Ley Nº 18.046, y
nos parece que las acciones con voto limitado por número de acciones
(v. gr., diez acciones un voto) deben estarlo también, porque es una
forma simulada de dar voto múltiple a las acciones de la otra serie.
Sin embargo, en muchos estados de los Estados Unidos es admitida
la acción con voto múltiple, pese al intento frustrado de la Security
and Exchange Commission (SEC) de establecer una regla uniforme
de una acción un voto al menos para las corporaciones abiertas.259
En Argentina también se admite la acción de voto múltiple (hasta
258
España, en el art. 50 de la Ley Nº 19/1989; Francia, en la ley de 1966;
Alemania, tanto en la ley de 1937 como en la ley de 1965; Italia, en el Código Civil
de 1942.
259
Esta regulación del SEC fue estimada inválida por la justicia americana
sobre la base de no reconocer competencia al SEC para emitir reglas de ese calibre
(caso Roundtable vs. SEC D. C Cir. Court, año 1990).

180
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

cinco por acción), pero siempre que esas acciones no tengan prefe-
rencias patrimoniales y sólo para las sociedades que no hacen oferta
pública de sus acciones y además con la prohibición general de que
en aquellas reformas de estatutos que sean sustantivas ese beneficio
queda suspendido (art. 216 Ley Nº 19.550).260
Este voto múltiple no siempre aparece bajo la forma de una
acción varios votos. Es posible que las acciones a las que se quiere
dar voto múltiple sean significativamente menores en valor que las
de voto único. Así, una serie A con valor $ 10 la acción y otra serie
B con valor $ 100 la acción, de algún modo está dándole 10 votos a
un accionista de la serie A contra 1 voto de la serie B. Esta cláusula
podría ser válida, porque nuestra ley permite que las acciones de
distinta serie tengan distinto valor (art. 11 LSA), pero en la práctica
se están creando accionistas con voto múltiple.
Lo que nuestra ley sí permite abiertamente es la emisión de
acciones con voto limitado o sin derecho a voto (art. 21 LSA). Estas
acciones sin derecho a voto o con derecho a voto limitado son la
contrapartida de que esas mismas acciones tengan privilegios en
los derechos económicos de las acciones ordinarias. La ley no dice
ni regula nada en orden a cuál debe ser la contrapartida de estas
acciones con restringidos derechos políticos, y podría bien darse,
por lo mismo, que existan acciones sin estos derechos políticos y
con idénticos derechos económicos que las acciones de la otra serie
o que las acciones ordinarias, como formalmente es aceptado en
muchos estados de los Estados Unidos, donde las non-voting shares
son reputadas acciones ordinarias si no van asociadas con una pre-
ferencia de tipo económico.261 No es lo habitual, pero es legítimo
que así se estipule.262 Pero si se ha pactado esa contrapartida, esto
260
Ver NISEEN, Curso…, p. 417; RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 431; y HALPERIN
y OTAEGUI agregan que si bien el límite legal es de hasta 5 votos por acción, es admi-
sible en el régimen trasandino el denominado “voto múltiple automático”, esto es,
que una clase mantenga una proporción de los votos cualesquiera sean los vaivenes
en el aumento o disminución de las acciones. Sociedades Anónimas, pp. 362-364.
261
Pero en los Estados Unidos siempre las acciones sin derecho a voto tienen
derecho a votar cuando se intente modificar los estatutos (articles of incorporation),
en caso de fusiones, intercambio de acciones y otros eventos extraordinarios que
afecten a las non-voting shares. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 188.
262
En no todos los países está permitido crear acciones sin derecho a voto o
sin derecho a voto sin una contraprestación compensatoria, como, por ejemplo, el
pago preferente de dividendos o dividendos garantizados. Así, en Francia, siempre
proclive a proscribir las acciones sin derecho a voto, hoy se aceptan las acciones
sin derecho a voto siempre y cuando estas contemplen beneficios extraordinarios

181
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

es, que el voto limitado o la prohibición del voto es a cambio de


beneficios especiales para esas acciones, entonces la ley subordina la
permanencia del voto limitado o de la privación del voto al cumpli-
miento por parte de la sociedad de las estipulaciones a favor de esos
accionistas (v. gr., un dividendo mínimo anual, el pago prioritario
de los dividendos de esta serie con las primeras utilidades líquidas,
etc.) y establece que si esas contra-obligaciones no se cumplen,
estas acciones recuperan el derecho a voto pleno hasta en tanto la
sociedad no cumpla las preferencias estatutarias.263
Hay que añadir además que existe una limitación legal a las
acciones con voto limitado o sin derecho a voto: siempre que una
junta extraordinaria de accionistas quiera afectar una serie de ac-
ciones, las acciones de esa serie tienen derecho a voto por expresa
disposición de la ley (art. 67 inc. final LSA). También lo confirma
la circunstancia de que la creación o modificación de preferencias
es causa de derecho de retiro (art. 69 Nº 5 LSA) y el accionista que
tiene derecho de retiro es el disidente cuya serie fue afectada (no
necesariamente la serie creada o modificada, como vimos) y mal
podría ser disidente quien no ha votado en la junta de rigor, por lo
de tipo económico (dividendo prioritario) y siempre y cuando estas acciones no
superen un cuarto del capital social. Además estos accionistas recuperan su dere-
cho a voto en la medida que no se cumpla con la preferencia. Ver PHILIPPE MÉRLE,
ob. cit., pp. 240-241. Tampoco son admisibles las acciones sin derecho a voto bajo
el régimen del Código Civil Italiano de 1942, Se admiten las acciones con derecho
a voto limitado, pero ellas no pueden representar más del 50% del capital social.
Ver BRUNETTI, ob. cit., t. II, p. 148. La Ley General de Sociedades Mercantiles
mexicana admite las acciones con derecho a voto limitado, pero no las sin derecho
a voto (ver JOSÉ HÉCTOR MACEDO HERNÁNDEZ, Ley General de Sociedades Mercantiles,
p. 100). En el Reino Unido, no obstante que ha sido muy debatido y que han exis-
tido presiones para modificar la Company Act de 1985 en el sentido de prohibir las
acciones sin derecho a voto, están permitidas, siempre que figure dicha limitación
en el memorándum y los articles of association (incorporación y estatutos). Ver JANET
DINE, ob. cit., pp. 298 y ss. En los Estados Unidos las acciones sin derecho a voto
son legítimas y muy empleadas en las closely held corporations, pero muy criticadas en
las sociedades anónimas abiertas, al extremo de que la Bolsa de Nueva York (New
York Stock Exchange o NYSE) no acepta que se transen acciones de corporaciones
abiertas que hayan emitido acciones sin derecho a voto.

263
Esta regla es reconocida mutatis mutandi en Argentina, ver RICHARD y MUI-
ÑO, ob. cit., p. 432; en Colombia se admiten por la Ley Nº 222 de 1995, ver LEAL
PÉREZ, ob. cit., p. 777; en España, ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 264, y en Francia
se permiten desde 1978, pero también se previene que si por tres ejercicios estas
acciones no reciben dividendos, recuperan de pleno derecho su derecho a voto
(ver MÉRLE, ob. cit., p. 253).

182
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

que naturalmente en la creación o modificación de series de acciones,


las acciones sin derecho a voto tienen derecho a votar.
En algunas legislaciones las acciones sin derecho a voto tampoco
tienen derecho a participar en las asambleas de accionistas. No es
el caso de Chile, pues los accionistas que no tienen derecho a voto,
sea por ley o estatutos, para un asunto de una asamblea específica,
esto es, aquellos que no tienen derecho a voto o tienen derecho a
un voto limitado que excluye la materia de la convocatoria, pueden
siempre asistir a las asambleas y dar su opinión, pues el art. 62 LSA
les reconoce “derecho a voz” y por lo mismo que quede en acta su
intervención (art. 72 LSA).
El efecto de que existan acciones sin derecho a voto o con voto
limitado, importa que la base de cálculo de los porcentajes para
aquellas materias donde estas acciones no pueden votar se reduce a
sólo las acciones con derecho a voto (art. 21 LSA). En Chile no existe
regla alguna que restrinja el porcentaje de las acciones con derecho a
voto limitado o sin derecho en absoluto dentro del total de acciones
emitidas, siendo la norma en los países que existe esta regla que estas
acciones “privilegiadas” sean una minoría dentro del universo total
de acciones emitidas (v. gr., Francia, Italia y España).264
Sin embargo, hay que subrayar que el art. 30 de la LSA dispone
que “los accionistas deben ejercer sus derechos sociales respetando
los de la sociedad y los de los demás accionistas”, norma que viene
a encauzar el ejercicio del derecho a voto por los otros accionistas.
Veremos más adelante cómo se pueden impugnar los acuerdos de
juntas de accionistas, pero queremos adelantar que este principio
consagrado en el art. 30 de la LSA es de suma importancia en la
protección de los accionistas minoritarios y en el de aquellos que
no tienen derecho a voto.
Como la limitación del voto es doblemente restringida, pues
es temporal y además sujeta a la condición de que se cumplan las
condiciones de preferencia del título, nuestra ley, a diferencia de la
mayoría de los ordenamientos en el derecho comparado, establece
los mecanismos para resolver los conflictos que se susciten a la hora
de determinar si dicha limitación está vigente o no: en relación con
acciones de una sociedad anónima abierta, el órgano llamado a re-

264
Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 262. En Italia las acciones con voto limitado
–no se admiten las acciones sin derecho a voto– no pueden superar la mitad del
capital social, conforme lo previene el art. 2351 del Código Civil.

183
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

solver la disputa es la SVS, quien resuelve administrativamente con


audiencia del reclamante y de la sociedad. Si, por el contrario, estamos
ante una sociedad anónima cerrada, la ley establece que resolverá “el
árbitro o la justicia ordinaria en su caso, en procedimiento sumario
de única instancia y sin ulterior recurso” (art. 21 LSA).
e.5.1.2) Acciones con derecho a elegir directores o contralores de la admi-
nistración. Esta preferencia es muy específica. Puede establecerse que
sólo una serie de acciones puede elegir al directorio o a un número
determinado de directores de mayoría o de minoría. Esta fórmula
se ajusta, la verdad, a las acciones con derecho a voto limitado. Así,
puede que una serie tenga derecho a escoger 5 de 7 directores y
otra los otros dos. En ambas hipótesis se trata de series distintas y
ambas con voto privilegiado. Hay veces que esta fórmula se fija para
que un grupo de acciones tenga el control de la administración y
otras para que un conjunto minoritario de acciones tenga acceso al
directorio, en términos que sin esta preferencia no tendrá derecho
a sillón alguno en dicho órgano. Este tipo de privilegio estaba ex-
presamente permitido en el inciso 2º del art. 97 del DFL Nº 251,265
y hoy no está prohibido y cabe dentro de las fórmulas de acciones
con voto limitado.

e.5.2) Privilegios de tipo económico: Acciones sin dividendos; sin derecho


a devolución de capital; de dividendo fijo; de dividendo preferente,
de suscripción preferente
Las acciones sin derecho a dividendo pueden resultar un absurdo a
primera vista, pero es posible que por motivos múltiples una persona
natural o jurídica quiera tener el control de una sociedad anónima
sin por ello aspirar a obtener utilidades de esa sociedad. Sin embar-
go, no nos es posible aceptar que se emitan acciones sin derecho a
dividendo, por la sencilla razón de que las acciones siempre repre-
sentan una fracción de la propiedad de la sociedad anónima, y si
bien es posible que se postergue en el tiempo la distribución, no es
menos cierto que debe dársele derecho a un dividendo siempre a
toda acción. Confirma lo anterior el art. 11 de la LSA, el cual exige,
sin excepciones de ninguna índole, que las acciones representen
265
Dicha disposición rezaba que “sin embargo, con el acuerdo unánime de
los asistentes o cuando existiendo diversas clases de acciones, se contemplen re-
glas especiales sobre las elecciones, estas podrán efectuarse en otra forma que la
señalada en el inciso precedente”.

184
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

una fracción del capital. Asimismo, el art. 79 LSA que admite distri-
buciones de dividendos distintas de la distribución natural a prorrata
del número de acciones, pero no se abre a que a algunos accionistas
no se les distribuya dividendo alguno.
En el derecho comparado se admiten las acciones sin derecho a
devolución de capital, sea que esta devolución resulte de la disminu-
ción del capital acordada en junta de accionistas o de la disolución
y liquidación de la sociedad. En Chile la validez de esa preferencia
no nos parece cuestionable, en la medida que esas acciones sí hayan
tenido beneficios especiales en el ámbito de los dividendos (v. gr.,
preferencia al pago o el doble de dividendos que las acciones or-
dinarias).
Sin embargo, los privilegios que son reconocidos universalmente
son los siguientes:
a) Derecho a una distribución mínima asegurada (un porcentaje
de las utilidades) o a un dividendo fijo reajustable (v. gr., se pagará
$ 10 más IPC por acción). En Francia se aceptó incluso la posibilidad
de un dividendo fijo sobre el valor de las acciones distribuible a todo
evento, esto es, aun en caso de pérdida de la sociedad.266 En Chile
eso no es posible, porque en caso de pérdida ello implicaría una
disminución de capital.
En algunos estados de la Unión se admiten las denominadas
non-participating prefered shares, que son aquellas que dan derecho a
dividendo cualquiera sea el desempeño económico de la corpora-
ción, lo que en Chile no está permitido.
b) Derecho a un dividendo fijo y único contra utilidades. Así
se puede pactar que una serie de acciones reciba un dividendo fijo
(v. gr., un 8% anual sobre la inversión en acciones), sin derecho a
otros beneficios. Estas preferencias se emplean para captar dinero
del público en términos análogos a un bono, pero con la diferencia
de que sólo se pagan habiendo utilidades sociales, normalmente
con preferencia a la distribución de ganancias a otras series. En
Chile este sistema se empleó para sociedades en una serie de pocas
acciones que tenían el control político de la sociedad y el beneficio
de todas las utilidades sobre el dividendo fijo, como fue el caso de
la sociedad Grace y Cía. S.A.267
266
LYON CAEN y RENAULT, ob. cit., t. II, 1ª parte, pp. 450 y ss.
267
La cláusula pertinente, autorizada entonces por la Inspección de Sociedades
Anónimas, decía lo siguiente: “Art. 3º. El capital de la sociedad es de US$ 800.000,0
moneda de los Estados Unidos de Norteamérica, dividido en 50.000 acciones pre-

185
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

c) Derecho a recibir dividendos preferentemente a los accionistas


de otra serie o de las acciones ordinarias. Este derecho es admitido
aun en términos acumulativos:268 esto es, si un año no se distribuyó,
el año siguiente debe pagarse el que debió distribuirse en el ejercicio
anterior más el que corresponde al presente ejercicio antes de pagar
dividendos a otras series. Naturalmente este derecho está siempre
subordinado a que la sociedad anónima distribuya dividendos, pues es
norma bastante universal que la existencia de preferencias no obliga

ferentes de US$ 10 cada una y 10.000 acciones ordinarias o comunes también de


US$ 10 cada una. Las acciones preferentes ganan un interés del 7% anual, prefe-
rencia que se hará extensiva a estos intereses, debiendo anotarse esa preferencia
en los libros de la sociedad y también en los títulos de las acciones. Estas acciones
no tendrán otra participación en las utilidades sociales”. Citamos el ejemplo, por-
que para un lector no familiarizado con el lenguaje llevaría a equívoco, pues las
verdaderas acciones privilegiadas eran las que en el texto se llaman ordinarias. Ver
ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 49.

268
Este derecho se conoce en el Reino Unido y en los Estados Unidos como
cumulative y non-cumulative o partially cumulative. Existe en el Reino Unido una
presunción de que el derecho a dividendo fijo es acumulativo, salvo expresa
mención en contrario (ver JANET DINE, ob. cit., p. 296), y el mismo principio se
sigue en Irlanda (ver G. CALLANAN, ob. cit., p. 74). En España si no se paga en
un ejercicio el dividendo mínimo de la acción preferente sin derecho a voto, “el
dividendo mínimo o la parte insatisfecha del mismo no pagada deberá ser pagada
y podrá ser exigida dentro de los cinco ejercicios siguientes”, y hasta que esto no
ocurra, estos accionistas recuperan su derecho a voto. Ver BROSETA PONT, ob. cit.,
p. 264. En Argentina se emplea la misma expresión de dividendos acumulables o
no acumulables. Ver RICHARDS y MUIÑO, ob. cit., p. 432. En Chile esta modalidad
es de uso antiguo y frecuente, especialmente cuando se trata de series de acciones
emitidas para accionistas pasivos, meros inversionistas y minoritarios que con
esta fórmula quedan protegidos de arbitrios comunes de los mayoritarios de no
distribuir utilidades. Estos dividendos acumulativos fueron objetados en su tiem-
po por la Inspección de Sociedades Anónimas por estimar que ellos constituían
verdaderas deudas sociales y porque podían en la práctica privar a las acciones
ordinarias de beneficios, desnaturalizando así la noción misma de sociedad. Estos
fueron explícitamente aceptado en el art. 105 del DFL Nº 251. A nosotros nos
parecen objetables, porque no pueden existir dividendos sin renta y si un año no
hubo renta o beneficios, no se entiende cómo pueden devengarse dividendos.
Una distribución sin utilidades es así simplemente una tasa de interés que asimila
estas acciones a los bonos. Pero nuestra actual ley desde luego no los prohíbe y si
bien señala que los dividendos sólo pueden pagarse contra utilidades presentes o
acumuladas de la sociedad anónima, estos dividendos no se pagan sino contra ellas
y en eso difieren de un mero interés. En Chile compañías como Williamson Balfour,
El Mercurio, Clínica Santa María, Compañía Minera El Volcán, por mencionar sólo
las que existen hasta hoy, han emitido acciones con esta preferencia. Ver ENRIQUE
TESTA, ob. cit., pp. 64-66.

186
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

a la sociedad a distribuir269 y por eso normalmente la preferencia de


dividendos fijos se establece como acumulativa. En el Reino Unido
se ha fallado que si una sociedad no distribuye dividendos fijos antes
de su disolución, eso no da ningún derecho especial a las acciones
privilegiadas en la liquidación de la sociedad que ya no distribuye
dividendos, sino que restituye capital (y eventualmente utilidades).
Nosotros creemos que en la liquidación es posible distinguir entre
devolución de capital y de utilidades acumuladas, y en tanto sea
así, es posible reconocer algún derecho prioritario de las acciones
preferentes en esta distribución, como de hecho ocurrió en el caso
de la reforma de estatutos de El Mercurio en 1932.270
Es importante señalar que es regla universal que ni aún los titu-
lares de acciones con preferencia de pago son por eso “acreedores
de la sociedad”. Siguen siendo accionistas, por lo cual el art. 29 de
la LSA señala que “en caso de quiebra de la sociedad, los créditos de
los acreedores sociales, cualquiera sea la clase a que pertenezcan,
prevalecerán sobre los que posean los accionistas en razón de una
disminución de capital y será aplicable el art. 76 de la Ley de Quie-
bras (hoy art. 76 del Libro IV del Código de Comercio) respecto de
los pagos ya efectuados a estos”.
d) Derecho a ser reembolsados en los aportes producto de la
liquidación de la sociedad o de la devolución de capital por dismi-
nución del mismo, con preferencia a las acciones de otra serie. En
el Reino Unido si hay superávit posdevolución de capital y nada se
ha dicho en el documento de emisión, los preferentes no tienen
derecho sobre este surplus, ni aunque acrediten su existencia.271
Nos parece que esta regla es la opuesta al Derecho chileno, en que,
salvo expresa diferenciación, todas las acciones tienen los mismos
derechos. Pero pueden emitirse acciones con derecho a devolución

269
En efecto, ni en Francia, donde las cláusulas de dividendo d’intérêt fixe se
miran como no escritas (ver MÉRLE, ob. cit., p. 244); ni en Irlanda (ver G. CALLANAN,
ob. cit., p. 74); ni en el Reino Unido (ver JANET DINE, ob. cit., p. 297); en España la
ley sí fija límites en el entendido de que estas acciones están privadas del voto, pues
como nos dice Broseta Pont, “si la sociedad ha obtenido beneficios distribuibles,
está obligada su junta general a acordar el reparto del dividendo anual mínimo
que establezcan los Estatutos y que no puede ser inferior al 5 del capital social
desembolsado por cada acción sin voto; a cuyo dividendo se añadirá el dividendo
que la junta general haya acordado, en su caso, repartir a las acciones ordinarias”.
Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 264.
270
Ver TESTA, ob. cit., p. 76.
271
Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 297-298.

187
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

preferente de capital, sin derecho al superávit, pues nada hay de


ilegítimo en eso.
e) Derecho a un reembolso mínimo asegurado con preferencia
a otras series.
f) Derecho a un pago inicial prioritario en el dividendo y sólo
por una vez. Así, se le asegura a una serie de acciones un pago pre-
ferente del 10% sobre el valor de la inversón en acciones, que se
distribuye de esta forma: contra las utilidades sociales se paga pri-
mero un 10% del valor de las acciones de esa serie. Luego se paga
el mismo 10% a las restantes acciones, si quedan fondos y si aún
queda un remanente, todas las acciones de todas las series reciben
un mismo pago proporcional.
g) Derecho a suscribir con preferencia a las acciones ordinarias
las nuevas emisiones de acciones, sean estas ordinarias o preferentes.
Como el derecho a la opción preferente de suscripción es renun-
ciable conforme al texto expreso del art. 25 LSA, nada prohíbe que
se genere un privilegio respecto de una serie para suscribir con
preferencia los aumentos de capital sobre las restantes series de
acciones.
h) Acciones con derecho preferente a utilidades de filiales.
Estas no son conocidas en Chile, fueron empleadas en los Estados
Unidos nada menos que por la General Motors Corporation, en
que la suerte de los dividendos de los tenedores de acciones de la
matriz estaba asociada al desempeño de dos filiales, Electronic Data
Systems Holding Corporation (acciones clase E) y Hughes Electronic
Corporation (acciones clase H). Estas acciones se denominan en
la jerga bursátil tracking shares y en general han resultado una mala
experiencia, por los conflictos que se generan en la matriz, merced
a que esta haga uso abusivo de los bienes de las filiales.
i) En Chile, como veremos, la adquisición de acciones de propia
emisión es excepcional y muy restringida. En los Estados Unidos
las redeemable shares son de uso común y normalmente su valor se
fija en los articles of incorporation o en el acto de emisión, aunque
en estados como Delaware se admite que el valor de “redención”
de la acción lo fije el directorio. Normalmente queda también en
manos del directorio definir los hechos que causan la redención
de la acción y que convierten a un titular de acciones redimibles en
un mero acreedor de la sociedad del precio de la acción. Un paso
más elaborado de este mismo tipo de acciones son las denominadas
forced conversion, en las cuales el accionista debe vender sus acciones

188
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

a la sociedad si estas superan un valor de mercado determinado,


en términos que su valor de conversión excede al de redención.
El valor de redención se emplea fijando un valor de mercado para
las acciones comunes, que si supera cierto monto, convierte a las
acciones preferentes en acciones ordinarias, como método para que
todos apunten a un incremento del valor de las acciones ordinarias.
Este es uno más del amplio abanico de preferencias que pueden
crearse en casi todos los estados de la Unión: reunir capital para
una corporación sin incurrir propiamente en deuda.
j) Es posible también instituir acciones con tasas variables de
participación en los dividendos, dependiendo de factores exógenos
o endógenos a la sociedad, pero siempre debe tratarse de distribu-
ciones de utilidades o devoluciones de capital, pues aquí podemos
entrar de lleno en créditos simulados.
k) Si la sociedad en general otorga descuentos por los bienes o
servicios que vende o suministra a condición de ser los adquirentes
accionistas de la sociedad, ello no es un privilegio. Pero si dicho des-
cuento es sólo para algunas series de acciones o distinto para cada
serie, estamos ante acciones privilegiadas y ese beneficio entonces
sólo es legítimo si figura en los estatutos de la sociedad.272
l) Pago de iguales dividendos a acciones de distinta serie con
valor de emisión, nominal o no, de distinto valor. Aquí el privilegio
corre a favor de las acciones de menor valor. Se cita como ejemplo de
este tipo de privilegio el creado por la famosa Sociedad Ganadera y
Comercial Menéndez Behety, explotadora de las enormes haciendas
de Punta Arenas, y por la Sociedad de Renta Urbana Pasaje Matte S.A.
Este privilegio se ha dado incluso en conjunto con el de dividendo
preferente acumulativo en el caso de la Sociedad Portal Fernández
Concha S.A.273
m) Pago de dividendos superiores a una serie sobre otra, no
obstante el mismo valor libro de las acciones. Un caso curioso fue
el del Grange School (Sociedad Colegio Inglés The Grange), que
daba a las acciones de la clase B un 40% de “interés” luego de pagado
preferentemente un interés del 5% sobre las acciones de la clase A,
quedando el remanente de ganancias a distribuirse a prorrata y sin
discriminación entre todas las acciones de todas las clases.274

272
Ver ENRIQUE TESTA, ob. cit., p. 28.
273
Ver TESTA, ob. cit., pp. 67 y 68.
274
Ver TESTA, ob. cit., p. 70.

189
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Lo que no es admisible es que se estipulen dividendos a todo


evento y en general que se pacte alguna forma de infracción a las
normas sobre distribución de utilidades de los arts. 78 y 79 LSA. Los
accionistas son siempre accionistas y como tales sujetos al riesgo
propio de ganancia o pérdida de la sociedad (art. 20 LSA).275

e.5.3) Acumulación de privilegios económicos y políticos en una misma serie


de acciones
Nada hay que proscriba, como ocurre en países como Argentina,
que en una misma serie se acumulen varios privilegios y prefe-
rencias: pago preferente acumulativo y derecho a voto contra
otra serie sin derecho a voto y además sin privilegios económicos
compensatorios.
El mercado castigará las acciones muy desfavorecidas de la serie
y ello alejará inversionistas interesados en suscribirlas. Pero la pre-
gunta es si existe algún límite jurídico a la acumulación exagerada
de beneficios a favor de una serie. Desde luego la norma del inciso
final del art. 21 LSA no limita la acumulación. Sólo previene que
cuando una acción con derecho a voto o con voto limitado que es
compensada por algún privilegio económico es defraudada en este
puede recuperar su derecho a voto, pero no dice que pueda haber
acciones sin derecho a voto y sin “preferencias” otorgadas en favor
de esas acciones.
Muchas veces será perfectamente legítimo crear acciones para
fines puramente especulativos de los inversionistas. Nada hay de
censurable en eso. Los límites jurídicos estarán entonces en el abuso
de la creación unilateral de privilegios para sólo una clase de accio-
nes. De hecho, bajo el régimen del DFL Nº 251 la Superintendencia
de Sociedades Anónimas, antecesora de la SVS, autorizó la creación
de privilegios acumulativos políticos y pecuniarios para una misma
serie de acciones.276

275
Este principio es universal, reconocido en Italia, Francia, el Reino Unido,
Irlanda y Argentina. Sólo en los Estados Unidos, y no en todos los estados miem-
bros, se permiten distribuciones de dividendos sin que haya utilidades líquidas y
eso porque en los Estados Unidos algunas preferencias son más bien deuda que
inversión, algo muy similar a un pagaré.
276
Enrique Testa cita los casos de Sociedad Renta Urbana Pasaje Matte y
Compañía Minera de Oruro. Ver E. TESTA, ob. cit., p. 123.

190
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

f) Acciones de control y acciones de inversión


Esta clasificación no es dogmática, aunque no dudamos de que pue-
de construirse en base a múltiples normas, como las atingentes a la
noción de controladores, la noción de oferta pública de acciones,
la noción de sociedad matriz y filial o coligante y coligada.
Las sociedades anónimas, tanto abiertas como cerradas, reúnen
normalmente ambos tipos de acciones. Unos persiguen no sólo
una renta o una especulación, sino derechamente dirigir la admi-
nistración; las otras acciones son las que se adquieren con ánimo
de mera inversión –rentista–. Los dueños de paquetes de control,
que pueden ser también plurales, esto es, producto de un pacto de
actuación conjunta, no sólo administran la sociedad, sino que la di-
rigen hacia donde quieren ellos conducirla, lo que puede no tener
nada que ver con el actual objeto social. Estos controladores pueden
tener paquetes pequeños de acciones, pero estratégicamente muy
efectivos para colocar la mayoría de los directores en el cuerpo de
administración y muchas veces para regentar las juntas de accionis-
tas. Muchas normas, la mayoría de ellas destinadas a los accionistas
controladores o mayoritarios de sociedades anónimas, han venido
a convertir estas acciones en un objeto jurídico separado, no sólo
porque estas acciones tienen un cierto poder para definir el valor de
las acciones de los accionistas minoritarios, o porque de ordinario
estos títulos favorecen los dividendos pequeños y la reinversión con-
tra el interés de los meros ahorrantes, que prefieren una generosa
política de dividendos, o porque estén más asociadas a la gestión y
porque normalmente el valor unitario de las acciones de control es
superior –y a veces muy superior– al de las acciones de inversión, sino
porque de estas acciones de control depende en buena medida la
salud del mercado de capitales en tanto destinatario de inversiones
privadas pasivas.
No se puede omitir, en todo caso, que las acciones de control
tal como se las define en el art. 90 LMV son aquellas que otorgar
mayorías en las juntas de accionistas; no las mayorías absolutas,
sino las mayorías que de ordinario conceden el control de la admi-
nistración. Destacar esto es importante porque en el caso Chispas
uno de los argumentos invocados por la defensa en contra de las
multas aplicadas por la SVS es que toda esta operación, denominada
la Operación del Siglo, no había sido sino una transacción en que se
transfería el control del Grupo Enersis. Pero resultaba que de verdad

191
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

las denominadas sociedades Chispas no tenían el control de la ma-


triz Enersis, sino sólo el derecho a elegir dos de los siete directores.
Lo que ocurría es que además los directores de Enersis, accionistas
controladores de las cinco Chispas y directores de estas sociedades
también, tenían el apoyo mayoritario en las juntas de accionistas de
Enersis y sus filiales (Endesa, Chilectra y Río Maipo), merced de su
buena gestión y no de su posición accionaria. En consecuencia, los
controladores de las Chispas no eran de verdad “controladores” del
grupo Enersis y por lo mismo la venta de las acciones clase A y B de
las Chispas no fue una venta de un paquete de control stricto sensu
como lo deja en claro el profesor Pfeffer Urquiaga.277
La tendencia creciente por parte de las acciones de control es
emitir acciones con derechos o privilegios económicos superiores
a las acciones ordinarias pero privadas de derechos políticos. Esto
no viene sino a reconocer el fenómeno de que en las sociedades
con controlador claro, las asambleas de accionistas y muchas veces
las sesiones de directorio no vienen sino a ser la sede de comunica-
ción de las políticas definidas en una instancia extraorgánica por
los controladores.
Otro fenómeno que se produce por esta convivencia de lo que
Galgano llama accionistas empresariales, para referirse a los de ma-
yoría, y accionistas ahorradores para referirse a los de minoría,278 es
que las tomas de control de compañías con cuerpos de acciones como
miríadas, afecta muy negativamente el valor de las acciones que que-
dan claramente en la minoría. En materia de sociedades anónimas
abiertas, la fórmula para proteger a los pequeños accionistas es no
sólo la institución de las Ofertas Públicas de Acciones (OPAs), sino
adicionalmente la obligatoriedad de adquirir las acciones residuales
por los ultracontroladores (90 o 95% del control en manos de un
“controlador”). En las sociedades anónimas cerradas de algo sirven
los pactos parasociales o de accionistas que contemplen la cláusula
conocida como el tag along. En todo caso, para ambos tipos sociales la
ley instituye el denominado derecho de retiro de los accionistas mino-
ritarios ante cambios estructurales que impongan los mayoritarios.
Esta bipolaridad entre accionistas mayoritarios o controladores
y accionistas minoritarios ha sufrido un significativo golpe a partir
de los años setenta en los Estados Unidos y en el resto de las eco-

277
Ver PFEFFER URQUIAGA, El Concepto de Control…, pp. 10 y ss.
278
GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 233.

192
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

nomías desarrolladas, y a partir de los años ochenta en Chile por


la proliferación de los denominados inversionistas institucionales.
Como estos inversionistas institucionales tienen por ley como objeto
único administrar fondos, lo que los inhibe de convertirse en accio-
nistas empresariales, se han colocado en la posición más afín con los
accionistas minoritarios. Ello conduce a un mayor cuidado de los
controladores –en los Estados Unidos más que los controladores los
administradores que hasta entonces eran verdaderos zares dentro
de las denominadas Berle & Means corporations, de las que ya hemos
hablado– para con estos inversionistas, lo que beneficia, de paso, a
los accionistas minoritarios. Además estas sociedades han empezado
a exigir ciertos códigos de conducta empresarial para destinar sus
recursos a títulos de las sociedades emisoras y, finalmente, han termi-
nado por ser las grandes electoras de directores independientes, que
amén de ser tales frente a los directores de confianza de la sociedad
o de los controladores, tienen un apoyo político nada despreciable
de parte de sus electores en tanto grandes accionistas.

2.6. A DQUISICIÓN DE ACCIONES DE PROPIA EMISIÓN


(ACCIONES DE TESORERÍA)

2.6.1. Generalidades

Las acciones representan, en teoría, una fracción del valor del


capital. La ley, por otra parte, fija un límite para suscribir y pagar
el capital, al extremo de que si al cabo de dicho plazo no se ha
suscrito y pagado, la fracción insatisfecha se extingue ipso facto,
quedando el capital reducido al monto efectivamente pagado, con
la obligación del gerente general de la sociedad a dejar constancia
por escritura pública de esta reducción oficiosa del capital, de la
cual además debe procurar que se tome razón al margen de la
inscripción social.
Todas estas prevenciones no tendrían sentido si una sociedad
anónima se las arreglara para adquirir sus propias acciones, porque
al hacerlo de hecho está disminuyendo su capital. Esta disminución
de capital puede además ser discriminatoria en favor de los accio-
nistas vendedores y muy engañosa para los terceros acreedores, que
pueden nunca enterarse de que la sociedad está subcapitalizada
y que por la vía de la compra de acciones de propia emisión está

193
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

restituyendo sus aportes a los accionistas en perjuicio de aquellos.


Se suma a todo lo anterior la circunstancia de que tratándose de
sociedades que hacen oferta pública de valores pueden manipular
su valor bursátil mediante operaciones con acciones propias y en-
gañar así al mercado.
Todo lo anterior es causa de que en Chile y en el derecho univer-
279
sal se restrinja fuertemente la facultad de las sociedades anónimas
de adquirir acciones de su propia emisión, lo que es conocido también
como acciones de tesorería o (treasury shares en Estados Unidos, Gran
Bretaña e Irlanda)280 o acciones en cartera. Así como regla general
podemos decir que la adquisición de acciones de propia emisión
está prohibida, salvo en los casos en que la ley expresamente autoriza
dicha operación y en la forma en que está permitida.

2.6.2. Simulaciones para evitar caer en la prohibición


general de adquirir acciones de propia emisión

Muchas veces se intentará simular la adquisición de acciones de


propia emisión mediante otros arbitrios, para así soslayar la prohi-
bición o bien evitar revelar el efecto que sobre el capital social tiene
esa operación.
En el derecho societario comunitario europeo se prohíbe no
sólo la adquisición de acciones por la emisora, sino también por una
filial de la emisora, a partir de la Directiva Nº 2 de la CE de fecha
15 de diciembre de 1976.281 En la doctrina francesa este principio
es general en el sentido de que se extiende a toda adquisición por
testaferros de acciones de propia emisión.
279
En Francia, Italia, España, Irlanda, el Reino Unido. Ver MÉRLE, ob. cit.,
p. 230; JANET DINE, ob. cit., p. 140; G. CALLANAN, ob. cit., p. 100; BROSETA PONT,
ob. cit., pp. 267-268. En los Estados Unidos no existen restricciones en orden a la
adquisición de acciones de propia emisión denominadas treasure shares. Pero su
tratamiento varía de estado a estado (en algunos es una forma de disminución
de capital; en otros, una distribución de dividendos para los favorecidos. La Model
Business Corporation Act de 1984 asimiló en todo sentido estas acciones a las acciones
en reserva, esto es, aquellas que son parte del capital autorizado aun ni suscrito no
pagado y en tal sentido no son consideradas en los quórums de asistencia y acuerdo
ni en los dividendos. El mismo tratamiento reciben las acciones que posee una
filial de su matriz (circular owned shares), acciones también privadas de votos. Ver
HAMILTON, ob. cit., p. 194.
280
Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 126.
281
Ver BROSETA PONT, ob. cit., pp. 267 y ss., y MÉRLE, ob. cit., p. 230.

194
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

El principio también se extiende a que una sociedad anónima


no puede financiar operaciones de compra de acciones propias
y tampoco puede gravar sus propias acciones para operaciones a
favor propio o ajeno, salvo las empresas financieras (entreprises de
crédit).
Puede darse también el caso inverso, esto es, que una sociedad
matriz adquiera acciones de sus filiales, si existe un control muy
estrecho entre matriz y filial.
La acción de simulación es un buen instrumento jurídico para
impugnar adquisiciones de acciones de sociedades relacionadas
que a la postre sean adquisiciones de acciones de propia emisión.
Esta alegación de simulación puede ser resuelta por la vía de la
inoponibilidad de la radical separación entre la persona de los
accionistas y la corporación, cuando dicha separación de verdad
no exista.
La línea para determinar si una sociedad por vía directa o indi-
recta, simulada o no, viola la prohibición de adquirir acciones de
propia emisión se centra en la indagación de si esas operaciones son
o no vías directas o indirectas para disminuir el capital social sin la
requerida autorización de una junta extraordinaria de accionistas y
por los votos demandados en el art. 67 LSA o una forma para evadir
la requerida autorización previa de la autoridad fiscal contemplada
en el art. 69 del Código Tributario.

2.6.3. Casos en que la ley chilena permite la adquisición de acciones


de propia emisión

Sin perjuicio de que la regla general es que las sociedades anónimas


no pueden adquirir sus títulos, excepcionalmente el art. 27 de la LSA
las autoriza sólo en cuatro hipótesis, al señalar que “las sociedades
anónimas sólo podrán adquirir y poseer acciones de su propia emi-
sión cuando la adquisición:
1) Resulte del ejercicio del derecho de retiro referido en el
art. 69”. Claro, el derecho a retiro que la ley concede a los accio-
nistas disidentes en acuerdos de junta taxativamente enunciados
por la ley siempre se materializa mediante la compra por parte de
la sociedad de las acciones del accionista disidente, como veremos
más adelante.

195
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

“2) Resulte de la fusión con otra sociedad, que sea accionista de


la sociedad absorbente”.282 Aquí la adquisición de acciones resulta
del accidente de haber adquirido una universalidad, esto es, el
patrimonio de una sociedad que contenga acciones de la propia
absorbente. Recordemos que la fusión por absorción es un modo de
adquirir sui generis que implica que la absorbente adquiere el total
del activo y el pasivo de las sociedades que se disuelven merced a la
fusión (art. 99 LSA).
“3)Permita cumplir una reforma de estatutos de disminución
de capital, cuando la cotización de las acciones en el mercado fuere
inferior al valor de rescate que proporcionalmente corresponda
pagar a los accionistas”. Esta es una norma de sentido práctico.
Si la sociedad ya acordó disminuir su capital y resulta que las ac-
ciones se cotizan en el mercado a un valor aún más bajo que la
proporción que les corresponde en el capital suscrito y pagado,
es mejor negocio para los accionistas que la sociedad adquiera
acciones de propia emisión a un valor inferior al valor par, pues,
recordemos, la adquisición de acciones de propia emisión siempre
es, en el fondo, una descapitalización de la sociedad, temporal o
definitiva. En este caso la adquisición de acciones es una forma de
ejecutar una “descapitalización” ya acordada en junta de accionis-
tas por reforma de estatutos; una descapitalización definitiva, por
cierto. Por este motivo la adquisición de las acciones por parte
de la sociedad implica la extinción de las acciones, a diferencia
de los otros casos que menciona el art. 27 LSA. Este proceso sólo
puede llevarse a efecto después de suscrita el acta de la junta ex-
traordinaria de accionistas que acuerda la disminución del capital
estatutario.
“4)Permita cumplir un acuerdo de la junta extraordinaria de
accionistas para la adquisición de acciones de su propia emisión,
en las condiciones establecidas en los arts. 27 a 27 D”. Esta regla se
aplica sólo a aquellas sociedades anónimas que tengan transacción
bursátil –bancos inclusive–, cuyo listado debe ser determinado
por la SVS con la limitante que este listado de la misma no puede
excluir ninguna de aquellas sociedades que ya tienen el derecho

282
En el Derecho francés la norma es más amplia, pues se refiere en general a
la adquisición o transmission de patrimoine à titre universel. 217-6. Ver MÉRLE, ob. cit.,
p. 232, y lo mismo en España, que establece en el art. 77 de la Ley Nº 19/1989. Ver
BROSETA PONT, ob. cit., p. 269.

196
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

a ser destino de inversión de los fondos mutuos (art. 27 B inc.


final).283
La norma no existía en el texto original de la Ley Nº 18.046 y
fue resultado de la Ley Nº 19.705 del año 2000. Tiene como finali-
dad regular en detalle el manejo por parte de estas sociedades de
determinados programas económicos mediante el recurso de ad-
quirir acciones de propia emisión sin por ello disminuir su capital
social. La ley exige para hacer efectiva esta regla que se reúnan las
siguientes condiciones:
i) Que se acuerde en junta extraordinaria por 2/3 de las acciones
con derecho a voto. La junta debe no sólo acordar la adquisición,
sino fijar valor o porcentaje de las acciones; objetivo y duración del
programa para el cual se están adquiriendo estas acciones y precio
mínimo y máximo a pagar por las acciones y si delega o no en el
directorio la fijación del precio de adquisición.
ii) Que el límite de adquisición no exceda el valor de las utilidades
retenidas. Para este efecto la junta debe fijar el valor o porcentaje
máximo de adquisición, con ese tope; con lo que la ley se cuida de
mantener el valor de las restantes acciones, pues no se disminuyen
las cuentas consolidadas de patrimonio.
iii) Además, tampoco puede exceder más de un 5% del total de
sus acciones suscritas y pagadas. Si se producen excesos, la ley obliga a
que la sociedad anónima se deshaga de las correspondientes acciones
sobreabundantes dentro del plazo de 90 días (contra los cinco años que
tiene para deshacerse de las que estén dentro de los márgenes).
iv) Si las acciones de la sociedad fueren de varias series, enton-
ces la adquisición debe ser proporcional al número de acciones de
cada serie.
v) Que las acciones que se adquieran estén totalmente pagadas
y libres de todo gravamen y prohibición. De otro modo se estarían
afectando doblemente las cuentas de capital.
vi) Que la adquisición se haga por intermedio de bolsas de valores
de forma que se respeten los porcentajes de prorrateo a adquirir, o
directamente en rueda de bolsa o por medio de una oferta pública
de adquisición de acciones (OPA).
vii) Que el volumen diario de compra de acciones de propia
emisión que se adquieran en rueda no exceda el 25% del promedio
283
Con fecha 5 de enero del año 2001 la Superintendencia dictó su Norma
de Carácter General Nº 103 en cumplimiento de esta disposición.

197
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

diario de transacciones en los 90 días anteriores en bolsas nacio-


nales y extranjeras (para las sociedades chilenas que cotizan en el
exterior, normalmente listadas en la Bolsa de Nueva York por la vía
de los ADR).284
Si se trata de un banco, la ley exige además que la operación
sea autorizada por la Superintendencia de Bancos e Instituciones
Financieras (SBIF), que en general debe otorgar dicha visa salvo que
la institución financiera no se encuentre en la Categoría I, según el
art. 60 de la Ley General de Bancos, o porque deje de estarlo merced
de esta operación de adquisición de acciones de propia emisión. En
el fondo la autorización de la SBIF es precisamente para verificar
que el banco no se encuentre en dicha premisa.
En el derecho comparado se encuentran otros ejemplos legítimos
de adquisición de propias acciones que no tienen efectos perniciosos.
Desde luego, en muchos países la adquisición de propias acciones a
título gratuito es permitida, porque no constituye una disminución
de capital y beneficia a todos los accionistas por igual.285 También es
admitido en muchos países que las sociedades adquieran acciones
en razón de órdenes o resoluciones judiciales, especialmente en
ejecuciones en contra de un accionista.286
284
Los ADR o American Depositary Receipts, que “son certificados negociables
emitidos por un banco comercial norteamericano denominado depositario,
que acredita la existencia de American Depositary Shares, los que a su vez repre-
sentan las acciones de la empresa extranjera –v. gr., el caso de la CTC, hoy Te-
lefónica– cubiertas por cada ADR (ver RAÚL NOVOA GALÁN y GABRIELA NOVOA
MUÑOZ, Derecho del Mercado de Capitales, p. 132, quienes citan el texto como una
definición de don Hugo Lavados). Los ADR en el fondo son acciones de emiso-
res extranjeros que se colocan en el mercado de valores de los Estados Unidos
no en forma directa, sino mediante un proceso análogo al underwriting, en que
cumple la función del underwriter el banco comercial americano que emite los
certificados equivalentes a las acciones de la colocación. Para poder hacer estas
operaciones deben inscribirse en la Securities and Exchange Commission tanto
las acciones de la emisora extranjera como los American Depositary Shares y los
ADR, que son los que se transan propiamente en el mercado de valores. El ti-
tular de los ADR tiene la facultad de asistir y contar en las juntas de accionistas
del emisor y de exigir la conversión de los mismos en acciones de la emisora
(flowback), operación opuesta al inflow que importa adquirir acciones del emisor
para canjearlas por ADR.
285
Es el caso de Irlanda (art. 41 de la Companies Act de 1983, ver G. CALLANAN,
ob. cit., p. 101; Reino Unido, art. 135 Company Act 1985, ver JANET DINE, ob. cit.,
p. 141; España, art. 77 Nº 4 Ley Nº 18/1989, ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 269.
286
Francia lo permite y también Irlanda. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 232, y G. CA-
LLANAN, ob. cit., p. 101.

198
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Otra fórmula muy conocida en el Derecho sajón es la emi-


sión de acciones rescatables (redeemable shares). Estas acciones
son aquellas que se emiten previa autorización de la junta de
accionistas (shareholders meeting) con el expreso propósito de ser
readquiridas por la misma compañía a un precio fijado o a un
precio determinado con prima (redemption at a premium). Esta es
una fórmula de financiamiento sana, porque deja en evidencia
que esas acciones son parte del capital “provisionalmente” desde
su creación. Además, la regla es que estas acciones sólo pueden ser
rescatadas (redeemed) contra partidas de utilidades y no de capital
de la compañía emisora.287

2.6.4. Efectos de la adquisición de acciones de propia emisión

La ley genera una serie de efectos ajenos a una operación de adqui-


sición de acciones propias:
i) Obligación de enajenar dentro de un plazo fatal. Si las acciones se
adquirieron merced al ejercicio del derecho de retiro o porque la
sociedad absorbió una sociedad entre cuyos activos había acciones
suyas, la ley obliga a la sociedad, abierta o cerrada, a enajenar esas
acciones en bolsa dentro de un plazo máximo de un año.
Si la adquisición es resultado de una operación sujeta al Nº 4
del art. 27 por sociedades que cotizan en bolsa, la ley fija dos plazos
distintos. Desde luego, el plan que debe aprobar la junta extraordi-
naria de la sociedad que acepta la adquisición de acciones propias
no puede tener una duración de más de cinco años (art. 27 A inc. 2º
LSA), pero una vez que se han adquirido las acciones, la ley le otorga
un plazo máximo para enajenarlas de 24 meses. Sin embargo, si se
trata de cumplir planes de compensación a los trabajadores aprobado
por la junta de accionistas, el plazo es de cinco años y sin obligación
de oferta preferente a los accionistas.
Si las acciones no son enajenadas dentro de los plazos legales,
fatales y no prorrogables, el efecto es que el capital queda disminuido
de pleno derecho hasta la concurrencia del valor de las acciones en
tesorería (arts. 27 inc. 3º y 27 C inc. 1º LSA). Sólo en el evento del

287
Arts. 207 y ss. de la Companies Act de 1990 de Irlanda. Ver G. CALLANAN,
ob. cit., pp. 103-105; art. 162 (1) de la Company Act de Gran Bretaña de 1985. Ver
J. DINE, ob. cit., p. 141.

199
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Nº 3 del art. 27 LSA y por razones que huelga explicar, la sociedad


no tiene que vender sus acciones, porque ellas fueron adquiridas
precisamente para disminuir el capital social.
ii) Opción preferente de los accionistas sobre las acciones de tesorería.
Para enajenar las acciones y para evitar alteraciones en la posición
de los accionistas, la ley ordena que para la enajenación de estas
acciones de tesorería, en primer lugar se ofrezcan a los accionistas
de la sociedad a prorrata de sus acciones, en los términos del art. 25
LSA. Las excepciones a esta regla son dos y sólo para el caso del Nº 4
del art. 27 LSA: a) que las acciones se hayan adquirido dentro de un
programa aprobado por la junta de compensación a los trabajado-
res de la sociedad (art. 27 C inciso final); b) siempre que se trate
de la venta de un paquete de acciones de tesorería no superior en
un plazo de 12 meses a un 1% naturalmente que autorizado por la
junta (art. 27 C inciso 2º).
Si los accionistas no hacen ejercicio de la opción preferente, la
enajenación de las acciones debe siempre hacerse en bolsa de valo-
res, aun tratándose de títulos emitidos por una sociedad anónima
cerrada (arts. 27 y 27 C).
iii) Exclusión de las acciones de tesorería para determinados cómputos.
Estas acciones no pueden contemplarse para los cómputos de:
– Los quórums de asistencia y votación en las juntas de accio-
nistas;
– Los efectos de distribución de dividendos. En este caso, acre-
cen las restantes acciones sobre el monto total de las utilidades a
repartir.
– El ejercicio del derecho preferente de suscripción de acciones.
Estas acciones no tienen ese derecho en tanto estén en manos de
la emisora; pero ellas sí son objeto de la opción preferente de los
restantes accionistas.
– En el caso de que sea un banco el adquirente de sus acciones,
estas se restan del capital básico288 para todos los efectos normativos
y además el banco no puede hacer esta operación si con ella se vul-
neran las proporciones de patrimonio efectivo y de capital básico
del art. 66 del DFL Nº 3, Ley General de Bancos, pues la ley asimila
la adquisición de acciones de propia emisión a una distribución de
288
El “capital básico” es aquel que está definido en el art. 50 del DFL Nº 3,
Ley General de Bancos.

200
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

dividendos y prohíbe estos últimos cuando por hacerlos el banco


vulnera estos equilibrios.
iv) Efectos tributarios adversos en la adquisición de acciones de propia
emisión. La misma Ley Nº 19.705 se encargó de establecer dos efectos
adversos en materia de ley de la renta en estas operaciones:
– Se presume de derecho la habitualidad para el enajenante,
esto es, para la emisora (no se aplica el impuesto especial del art. 17
Nº 8 de la Ley de la Renta en estas operaciones, sino que el común
de primera categoría). El mayor valor se fija entre el precio de co-
locación y el precio de enajenación de parte del tercero que vende
estas acciones a la sociedad emisora.
– Si la emisora no enajena las acciones de cartera dentro del
plazo legal, el precio que pagó por adquirir estas acciones es repu-
tado gasto rechazado, gravado con un impuesto del 35%.

2.7. A DQUISICIÓN, TRANSFERENCIA Y CIRCULACIÓN


DE LAS ACCIONES

2.7.1. De la suscripción de acciones

i) Naturaleza jurídica. Ha sido muy debatida en el pasado la cuestión


de la naturaleza jurídica de la operación de suscripción de acciones.
Las teorías iban de un acto jurídico unilateral hasta la noción de
un contrato.
En regímenes como el francés, que fue el vigente de algún modo
también en Chile hasta el año 1981, la polémica se gestaba debido a
que la suscripción de acciones en los casos de constitución sucesiva
o progresiva de la sociedad se celebraba antes de que la sociedad
adquiriera personalidad jurídica, pues la suscripción antecedía a
la asamblea constitutiva de accionistas que aprobaba los estatutos
que inscritos y publicados generaban la personalidad moral de la
sociedad. Entonces, si la suscripción inicial antecedía a la formación
de la persona moral, mal podía existir contrato entre la sociedad
anónima aún inexistente y el accionista suscriptor. Esto indujo a
Ripert a sostener que lo que se hace en la suscripción es declarar la
voluntad del accionista “de entrar en la sociedad que será creada”,
declaración que “adquiere valor jurídico en cuanto se entrega a los
fundadores y esta entrega la convierte en irrevocable”, en otras pa-

201
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

labras, para Ripert la suscripción es simplemente un “compromiso


unilateral”.289
En Chile claramente esa tesis no tiene sustento, porque la
personalidad moral de la sociedad surge merced a la suscripción
de la escritura de constitución por los accionistas fundadores, pues
una vez publicado e inscrito el extracto de dicha escritura se asume
que la persona jurídica nació a la fecha de la escritura extractada
(efecto retroactivo de la publicación e inscripción oportuna del
extracto de la pertinente escritura). Si la suscripción es de una
emisión posterior a la constitución, el resultado, obviamente, es
el mismo.
Pero el asunto tiene sus bemoles. Partamos por decir que antes
de inscribirse y publicarse el extracto de la escritura de constitución
aún no existe sociedad anónima, pues son la inscripción y publica-
ción las que producen ese efecto retroactivo del art. 3º de la LSA. y
si la sociedad no existe, tampoco existen las acciones. Por otro lado,
cuando una persona suscribe acciones de una sociedad ya constituida,
se supone celebra el mismo acto o contrato de los suscriptores de
acciones de una sociedad que aún no adquiere personalidad moral.
Ocurre con frecuencia ver suscripciones de acciones hechas en la
misma junta extraordinaria de accionistas que acuerda la emisión de
nuevas acciones de pago, donde, stricto sensu, tampoco existen aún
las acciones, pues para que el acuerdo de junta se traduzca en una
modificación de la sociedad es menester que se inscriba y publique
el extracto de la escritura a que se redujo el acta de junta extraordi-
naria. Pero en las dos últimas hipótesis hay una notable diferencia
a la del caso de los suscriptores de la escritura de constitución de
la sociedad: en estos últimos dos casos existe una contraparte: la
sociedad; en el primero, aún no existe. Es aplicable en ese caso la
teoría del acto unilateral.
Es tentadora la tesis de que en el caso de los concurrentes a
la constitución de la sociedad el contrato se celebra entre ellos y
que ellos serían parte del acto constitutivo de la suscripción de las
acciones iniciales. Pero debemos ser enfáticos en rechazar esa tesis,
porque una vez formada la sociedad la relación del accionista no
es con los otros accionistas, sino con la sociedad, y el título no le
arroja derechos sobre otros accionistas, sino sobre la sociedad. En
efecto, las prestaciones a que se obliga el suscriptor sólo pueden
289
Ver RIPERT, ob. cit., t. II, p. 260.

202
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

ser exigidas por la sociedad, no por los otros concurrentes al acto


constitutivo.
Otra tesis es que en esta suscripción el concurrente en la cons-
titución de la sociedad obra como estipulante a favor de un tercero
en términos análogos al art. 1449 del Código Civil, tesis que tampoco
nos convence, pues la estipulación en favor de otro es una modalidad
de representación imperfecta que requiere de la existencia de ese
otro que, ya advertimos, en este caso aún no existe.
Así, el conflicto lógico de un contrato de suscripción sobre una
sociedad que no existe y sobre acciones que tampoco existen no
parece tener una respuesta analógica que nos permita subordinar
este acto jurídico a alguna de las formas nominadas de actos.
Pero debe existir también una relación muy cercana entre la
suscripción de acciones celebrada en la escritura de constitución y
la suscripción de acciones de una sociedad ya constituida y dotada
de personalidad jurídica y con acciones ya creadas pero no suscri-
tas. La ley no parece hacer distingos entre el acto de suscripción
ex ante y el acto ex post, al nacimiento de la personalidad jurídica
de la sociedad, y a nosotros nos parece que asistimos a un mismo
acto jurídico.
Hechos estos análisis, nos parece que la suscripción de acciones
es siempre un contrato del accionista con la sociedad, pero en el
caso de que la suscripción se celebre antes de que exista la sociedad
o antes de que existan las acciones, es un contrato que está sujeto
a la condición suspensiva de que existan la sociedad y las acciones.
Se nos dirá que se trata de una declaración unilateral de voluntad;
pero a nosotros nos parece que eso no explica su naturaleza, por-
que una vez inscrito y publicado el extracto del acto constitutivo,
la sociedad queda desde luego obligada sin necesidad de manifes-
tación de voluntad; nacer y obligarse es para ella un solo acto. Lo
mismo, las obligaciones de accionista no nacen sin el nacimiento
de la sociedad, de forma que nada habría jurídicamente hablando
si la sociedad no se constituye. En otras palabras, la suscripción de
acciones nace con el nacimiento de la sociedad y no antes y como
tal es un contrato entre dos partes y no una mera manifestación de
voluntad unilateral.290
290
La doctrina contractualista goza de general aceptación en Chile. Así,
RENZO RAZETO RIVERA en su texto Las Acciones Preferentes en Sociedades Anónimas,
p. 15; SERGIO ESPINOZA, Apuntes de Sociedaes Anónimas: Aspectos Jurídicos, Facultad
de Derecho Universidad de Chile año 1988, p. 31; confirma esa tesis también el

203
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

ii) Solemnidades. La suscripción de acciones es un acto solemne,


pues el art. 12 de la LSA dice que debe constar por escrito y el art. 12
del Reglamento dispone que ella “deberá constar en instrumento
público o privado firmado por las partes, en el que se exprese el
número de las acciones que se suscriben, la serie a que pertenezcan,
en su caso, la fecha de entrega de los títulos respectivos y el valor y
la forma de pago de la suscripción”.
Cuando la suscripción nace de la escritura de constitución, el
instrumento público es la propia escritura pública de constitución,
en la que normalmente las suscripciones se estipulan en las cláusulas
transitorias.
No existe para la suscripción una regla como la del art. 17 del
Reglamento para la cesión de acciones, pero nos parece que en la
práctica el suscriptor debe igualmente inscribir su suscripción en
el Registro de Accionistas de la sociedad, pues tanto para participar
en las juntas como para percibir dividendos es menester figurar en
dicho registro. Naturalmente la oponibilidad a la sociedad de la
suscripción nace de la misma circunstancia de que es la sociedad
la que la celebra y, por lo tanto, no nos parece que sea menester
requerir al gerente general para dicha toma de razón, pues este
debiera anotar la suscripción oficiosamente una vez celebrada. Esto
explica además por qué el art. 13 del Reglamento obliga a abrir el
Registro de Accionistas al mismo tiempo en que se otorga la escri-
tura de constitución de la sociedad, pues con el solo otorgamiento
de la escritura de constitución de la compañía deben inscribirse las
acciones en dicho registro.
iii) Fijación de precios de colocación. Nuestra legislación, a dife-
rencia de lo que ocurre en la generalidad de los países que sirven
de comparación en este texto, no contempla límites en el valor de
colocación o suscripción de las acciones, no sólo respecto de las
acciones sin valor nominal, sino que también respecto de aque-
llas con valor nominal, pues recordemos que el antiguo texto del
art. 26 de la LSA decía expresamente que cuando la colocación
de las acciones con valor nominal arrojare un “menor valor” con

art. 11 del Reglamento que gesta una regla típicamente contractual al señalar que
“cualquiera sean las variaciones que experimente el capital social o el valor de las
acciones… no se alterará lo pactado en los respectivos contratos de suscripción
de acciones en relación al precio convenido para ellas, sea respecto de su monto,
reajuste, intereses, plazo y cualesquiera otras modalidades de pago”.

204
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

relación al valor par, “este deberá registrarse como pérdida en los


resultados sociales”.
La regla entonces es la que previene el art. 26 inciso primero
LSA, esto es, que la junta de accionistas es soberana en determinar
libremente el precio de colocación de las acciones. ¿Este principio
es aplicable también a las acciones que se crean en la escritura
de constitución de la sociedad? ¿Son los constituyentes libres de
fijar cualquier valor a las acciones? Así, por ejemplo, ¿pueden los
constituyentes suscribir 100 acciones de un capital de $ 10.000.000
dividido en 100 acciones a $ 500.000, que ascendería a un capital
efectivo de $ 50.000.000? No nos parece, pues la ley dispone que
“el capital social estará dividido en acciones de igual valor”, salvo
que sean de distinta serie, pues entonces deben tener igual al-
cance dentro de la serie, pero distinto en relación con otra serie,
pero no pueden ser suscritas a un valor inferior al par en el acto
constitutivo.
Es cierto que la ley habla a veces de suscribir el capital –v. gr.,
arts. 4º Nº 5º, 5 Nº 4), 11 inc. 2º, etc., de la LSA– y en otra de la sus-
cripción de acciones, pero en la práctica lo que se hace es suscribir
acciones, como se desprende de los arts. 12 de la LSA y 12 del Re-
glamento, precisamente porque no es posible fraccionar acciones
como hemos visto supra. Para suscribir capital, hay que suscribir
acciones que representan fracciones alícuotas del capital. No es
posible suscribir un monto de capital sin que ello coincida con un
número entero de acciones.
iv) Efectos de la suscripción. La suscripción de acciones de una
sociedad anónima es un acto jurídico de efecto doble, porque es
título traslaticio y modo de adquirir las acciones de pago de nueva
emisión.
Es título traslaticio, porque es el título que sirve de fundamento al
modo de adquirir. No puede existir otro título traslaticio de acciones
de pago de nueva emisión que no sea la suscripción de acciones. La
sociedad no puede vender esas acciones, no puede tampoco donarlas,
ni “cederlas”. Sólo puede respecto de ellas celebrar el contrato de
suscripción. Por ese mismo motivo es que si no existe pago de con-
tado de las acciones, es la suscripción el título de que está investida
la sociedad para ejecutar ese cobro y de allí la utilidad de revestir
estos contratos de escritura pública para facilitar el cobro ejecutivo
del precio insoluto.

205
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Pero al mismo tiempo la suscripción es el modo de adquirir las


acciones, pues no hace falta otro acto jurídico que ella para que el
suscriptor sea dueño de dichas acciones. Como vimos, no es requisito
para adquirir esas acciones ni aun su toma de razón en el Registro
de Accionistas, por lo que la sola suscripción convierte en accionista
al suscriptor.

2.7.2. De la cesión de acciones

i) Naturaleza jurídica. La cesión de acciones, a diferencia de la


suscripción de las mismas, no es título traslaticio, sino sólo modo
de adquirir las mismas acciones por acto entre vivos. La cesión de
acciones es, a decir verdad, el único modo posible de adquirir ac-
ciones por acto entre vivos que no sea la suscripción de acciones.
Su naturaleza se identifica con la de la tradición y no con la cesión
de créditos, porque la cesión de acciones trasmite el dominio so-
bre una cosa, la acción, y de esta emanan los derechos para con
la sociedad que no son un crédito, sino derechos inherentes a la
acción en tanto “cosa”.
Por eso la cesión de acciones no se basta a sí misma, pues debe
ir precedida de un título traslaticio: compraventa, permuta, aporte
en sociedades, dación en pago, etc., pero ese título normalmente se
confunde con el mismo acto de cesión, aunque puede no coincidir,
pues es difícil diferenciar uno de otro acto y ello explica el error
conceptual del art. 17 del Reglamento, que habla del contrato de
cesión, cuando en la realidad la cesión más que un contrato es el
pago de las obligaciones emanadas de un contrato que la precede.
En la práctica pueden separarse y se hace, pero habitualmente el
título traslaticio consta en el mismo documento de la cesión.
ii) Solemnidades de la cesión. La cesión de acciones es un acto
jurídico solemne. El art. 15 del Reglamento establece cuatro mo-
dalidades para celebrarlo:
a) Escritura privada ante dos testigos mayores de edad, que es
la forma más habitual. De hecho el formulario de traspaso se vende
preimpreso en librerías.291
291
La Corte Suprema en fallo de casación de fecha 4 de diciembre de 1984,
–R., t. 81, 2ª parte, sec. 1ª, p. 162–, en un fallo muy discutible sostuvo que la con-
currencia de testigos al acto de traspaso no era una formalidad por vía de solem-

206
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

b) Escritura privada ante un corredor de bolsa. Los corredores


de bolsa son normalmente personas jurídicas, pero nada impide que
como tales obren como autorizantes de un traspaso. Los agentes de
valores no son admitidos como ministros de fe en una cesión de ac-
ciones. En las operaciones de bolsa normalmente el cesionario es un
corredor de bolsa obrando con mandato a nombre propio (art. 179
LMV Nº 18.045). En este caso no hay cesión ante un corredor, sino
que cesión de un corredor.
c) Escritura privada ante notario público. Es importante señalar
que el contrato debe otorgarse “ante” el notario y no basta entonces
una mera autorización de firmas en los términos del art. 425 del
Código Orgánico de Tribunales. Debe señalarse que se firmó ante
el notario.
d) Por escritura pública.
e) En bolsa.
f) En el caso de venta forzada extrajudicial del art. 71 bis LSA la
adquisición de las acciones de una sociedad anónima abierta funcio-
na sin que intermedie un acto de traspaso, pues ella opera en cierto
momento por el solo ministerio de la ley una vez que transcurre el
plazo de 15 días después de notificado por carta certificada a los
accionistas minoritarios que el controlador de un 95% o más de
las acciones les comprará sus acciones forzadamente. El pago del
precio lo hace la sociedad, pero con fondos del controlador “en la
misma forma prevista para el reparto de dividendos sociales”. Todo
esto queda además sujeto a la eventual norma de carácter general
de la Superintendencia.
g) En el caso de las acciones adquiridas mediante una oferta
pública de adquisición de acciones (OPA), la cesión de las mismas
tiene todo un procedimiento muy complejo que veremos más ade-
lante. En ellas el dominio de las acciones se adquiere una vez que
vencido el plazo de la oferta se publica el aviso en que se notifica
el éxito de la operación. Con esa publicación por el solo ministerio
de la ley el oferente adquiere las acciones objeto de la oferta.

nidad sino que por vía de prueba para acreditar la autenticidad del contrato inter
partes. A nosotros nos parece que es una formalidad por vía de solemnidad, pues
siempre que la ley exige la presencia de testigos en actos solemnes su presencia al
acto por la formalidad exigida, esto es, por escrito, es parte de la solemnidad del
acto mismo. Siguiendo la tesis de la Corte Suprema, un traspaso sin testigos puede
posteriormente ser validado sosteniendo por testigos que asistieron dos testigos al
acto de la suscripción del documento por el cedente y cesionario.

207
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Vale la pena destacar un fallo de la I. Corte de Apelaciones de


Santiago que sienta la siguiente doctrina sobre las solemnidades de
los traspasos de acciones en relación con el art. 15 del Reglamento
al resolver que “esa disposición no exige que el cedente y el cesio-
nario deban firmar el traspaso simultáneamente, ni que la firma
del cesionario deba ser el presupuesto necesario para la firma del
cedente. Por otra parte, constituyendo el traspaso una solemnidad
para efectuar la tradición de las acciones, es necesario que sea el
cedente quien lo suscriba en el tiempo con anterioridad al cesiona-
rio, de acuerdo a lo que disponen los arts. 670 inciso 1º y 672 del
Código Civil, y es lógico concluir que si aquel retiene el traspaso en
su poder, el último está impedido de sucribirlo”.292
iii) Efectos de la cesión de acciones
a) Entre las partes: La cesión de acciones produce efectos por
la sola celebración del acto jurídico entre las partes, y por lo tanto
desde entonces respecto del cedente el adquirente es el accionis-
ta de la sociedad y el titular de los derechos que emanan de la
acción.
b) Respecto de terceros: Pero para que la cesión produzca efectos
respecto de la sociedad y de terceros que no han sido concurrentes
al acto jurídico, es menester su toma de razón en el Registro de
Accionistas. El art. 17 del Reglamento dispone que “la cesión de
las acciones producirá efectos respecto de la sociedad y de terceros
desde que se inscriban en el Registro de Accionistas, en vista del
contrato de cesión y del título de las acciones. La inscripción la
practicará el gerente o quien haga sus veces en el momento que
tome conocimiento de la cesión o a más tardar dentro de las 24
horas siguientes.
Los interesados podrán acreditar que la sociedad ha tomado
conocimiento de la cesión en mérito a una notificación practicada
por corredor de bolsa o notario público, quienes en el acto de la
notificación deberán entregar una copia del contrato de cesión y el
título de las acciones, a menos que este último estuviese en poder
de la sociedad.
La sociedad deberá archivar los documentos en mérito de los
cuales practicó la inscripción en el Registro de Accionistas”.

292
Corte de Apelaciones de Santiago, fallo de 11 de abril de 1984, Recurso de
Protección, R., t. 81, 2ª parte, sec. 5ª, p. 78.

208
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

La oponibilidad es relevante respecto de la sociedad, pues la LSA


impone el registro para el ejercicio de los derechos más básicos del
accionista, esto es, para que pueda participar en juntas de accionistas
(art. 62 LSA), para que pueda percibir dividendos (art. 81 apartado
final de la LSA) y para el ejercicio del derecho de opción y para el
pago de dividendos en acciones.
Queda menos claro qué importancia tiene la oponibilidad res-
pecto de terceros. Claro, porque la fecha de la cesión adquiere el
carácter de fecha cierta con arreglo a las disposiciones generales
del art. 1703 del Código Civil, pero los efectos del acto, esto es, la
transferencia del dominio de las acciones, sólo es oponible a terceros
una vez que dicha transferencia se refleja en el Registro de Accio-
nistas. Vale decir, sin la inscripción en dicho libro para los terceros
las acciones siguen siendo de propiedad del cedente para todos los
efectos legales. Cumple así la inscripción una función que no es me-
ramente de publicidad, sino que constitutiva de derechos, como lo
es la inscripción conservatoria respecto del dominio de inmuebles,
aunque en este caso la es sólo para hacer oponible la tradición, que
ya operó por la cesión inter alias a terceros distintos de las partes.
En consecuencia, ni las prendas, ni los embargos y en general todo
gravamen o prohibición respecto de determinadas acciones no es
eficaz si el cesionario constituyente no ha registrado la cesión en el
Registro de Accionistas.
Cuando nos refiramos al tema de las fusiones por absorción
propia e impropia de las sociedades anónimas, veremos que es
contra la inscripción de la cesión en el Registro de Accionistas de
la emisora por la que se reúne el 100% de las acciones en una sola
mano –más el plazo de 10 días que por el que debe extenderse
dicha situación–, lo que produce la disolución de la sociedad anó-
nima –siempre que transcurran más de 10 días sin que la sociedad
deje de tener un accionista singular– y que la publicidad de dicha
disolución a que se refiere el art. 108 LSA no tiene efecto causal de
la disolución, sino meramente informativo, pues es la inscripción
lo que produce la disolución respecto de terceros y de la sociedad,
en razón de lo que dice el art. 17 del Reglamento y lo que se des-
prende de una lectura atenta del art. 107 LSA, que aunque aplicable
sólo a las sociedades anónimas abiertas, implícitamente refleja
un principio armónico con el art. 17 del reglamento, predicable
también a las cerradas.

209
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

2.7.3. Las ofertas públicas de adquisición de acciones (OPAs)

i) Generalidades. El art. 198 LMV dice que la oferta pública de adqui-


sición de acciones “es aquella que se formula para adquirir acciones
de sociedades anónimas abiertas o valores convertibles en ellas, que
por cualquier medio ofrezcan a los accionistas de aquellas adquirir
sus títulos en condiciones que permitan al oferente alcanzar un cierto
porcentaje de la sociedad y en un plazo determinado”.
En Chile hasta el caso Chispas no existía una regulación relativa
a operaciones que importaban la compra de paquetes accionarios
significativos, en especial aquellos que comportan la toma del con-
trol absoluto o relativo de una sociedad anónima. Pero dicho caso
produjo un sinnúmero de comentarios y efectos que indujeron al
legislador a regular algunas de estas operaciones mayores. Esta regu-
lación se incorporó mediante la Ley Nº 19.705, del 20 de diciembre
del año 2000, que introdujo el Título XXV en la Ley de Mercado
de Valores Nº 18.045 y algunas modificaciones menores en la LSA
(art. 69 ter).
Históricamente el primer país en crear mecanismos de protección
para los accionistas minoritarios de sociedades abiertas a bolsa fue
Gran Bretaña,293 separándose en esto de los Estados Unidos, y de
allí siguieron legislaciones en casi todos los países europeos294 y hoy
293
En Gran Bretaña el sistema nace con las denominadas Queensbury Rules en
1959, que son reemplazadas luego por la City Code on Takeovers and Mergers de 1968,
cuya última versión es de mayo del año 2000. Lo especial de las normas inglesas
es que ellas son creadas por una entidad gremial y su supervisión reposa en un
organismo privado profesional denominado el Panel on Takeovers and Mergers, que
es potestad reguladora, ejecutiva y arbitral y que permanece como entidad autó-
noma aun después del Financial Services Act de 1986. Consagra el sistema británico
la obligatoriedad de la OPA total y a posteriori, esto es, debe hacerse por el 100%
de las acciones emitidas por la sociedad y después de que se haya adquirido entre
el 30% y el 50% de los derechos a voto de una compañía. Contempla asimismo el
sistema británico, aunque regulado en la Companies Act de 1985, el procedimiento
de transmisión forzoso de las acciones, cuando el mayorista alcanza el 90% o más
de las acciones, que obliga a los minoristas a vender su participación para evitar
“la opresión de la mayoría por la minoría”.
294
En Francia el primer llamado de atención para legislar sobre esta materia
fue la muy cuestionada operación en que B.S.N. quiso adquirir el control de Sanit-
Gobain en 1968, pero no fue sino hasta 1989 y como resultado de movimientos a
nivel de la Comunidad Europea que se dictó la primera ley del 2 de agosto de ese
año, que reguló Les Offre Publiques D’Achat (OPA) Ou D’Echange (OPE). En
Francia el sistema está regido por un sinnúmero de normas, pero la fundamental lo
está por la Ley del 2 de agosto de 1989 y en cuanto al procedimiento y normas en

210
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

el Reglamento del Consejo de Mercados Financieros de 1998. También adopta el


sistema de OPA a posteriori y total, esto es, después de que el oferente haya adquirido
un porcentaje de las acciones (1/3 de los valores representativos de capital o más
de un tercio de los derechos de voto) y siempre por el total de las acciones, regla
que, como en caso de todos los sistemas, admite muchas excepciones y exenciones.
A diferencia de Inglaterra, en Francia existe un organismo público encargado de la
supervigilancia y rectitud del proceso, que es el Consejo de Mercados Financieros
(Conseil de Marchés Financiers) y también tiene injerencia otro organismo denominado
Commission de Operations de Bourse (COB). Además admite el sistema galo un
régimen de transmisión forzosa de las acciones (offre publique de retrait), cuando el
controlador adquiere desde el 95% del derecho a voto, caso en el cual la oferta
pública residual puede ser gatillada por el controlador o por el o los accionistas
minoritarios. Pero también puede la autoridad (El Consejo) obligar al controlador
a hacer oferta pública y total si pretende realizar modificaciones sustantivas a los
estatutos de la sociedad o una fusión por absorción o la enajenación del principal
de sus activos o la supresión por dos o más ejercicios de los dividendos. Un insti-
tuto interesante del Derecho francés, ignorado en otras legislaciones, permite al
controlador resultado de una exitosa OPA citar desde luego a junta de accionistas
para revocar el directorio, expediente que evita las pruebas de fuerza entre la ad-
ministración saliente y los nuevos controladores de la compañía, muy frecuentes
en la experiencia de los Estados Unidos. Otro punto de interés en el sistema galo
es que también está regulada la venta pública de paquetes accionarios de control
(Offre Publique de Vente) que fueron empleados especialmente para la privatización
de empresas públicas. Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 544 y ss.
En Italia las OPAs se rigen por el Testo Unico delle Disposizioni in Materia di In-
termediazione Financiaria, que también impone la Oferta Pubblica do Acquisito Preven-
tiva a posteriori y total obligatoria para quien adquiere un 30% de la participación
accionaria, con la excepción muy singular de que no existe dicha obligación si la
adquisición del 30% o más fue resultado de una OPA voluntaria dirigida al 60% de
las acciones ordinarias emitidas por la sociedad, bajo algunas condiciones detalladas.
También la ley admite excepciones a esta obligación de formular OPAs, como, por
ejemplo, si la adquisición es resultado de una reestructuración de salvamento; o si
la adquisición del porcentaje igual o superior al 30% no fue voluntaria o cuando el
adquirente se obliga a disponer del exceso sobre el umbral dentro de doce meses
y no usar de esa mayoría en el ínterin. El Derecho italiano también previene el
sistema de OPAs forzosas si el controlador adquiere más del 98% de participación
en la sociedad, como también las denominadas ofertas públicas residuales para
quien detente más del 90% de las acciones, que queda obligado a hacer una OPA
por el faltante. El organismo contralor de todas estas operaciones es un organismo
público denominado Commissione Nazionale per le Società e la Borsa (CONSOB),
creado en 1974 como equivalente a nuestra SVS.
Alemania tiene su Código de Conductas sobre OPAs de fecha 14 de julio de
1995. Como anotan don Alberto Alonso Ureba y doña Reyes Palá Laguna, “el Código
de 1995 tiene las consideraciones de mera norma de conducta, de ahí su alcance
limitado, introduciendo no obstante la OPA obligatoria y total, si bien como una
alternativa posible a las medidas protectoras de los minoritarios previstas en el
Derecho de grupos”. Alonso & Palá, Posición Común de la Unión Europea en Materia
de OPAs (Hacia la Generalización de un Modelo de OPA Obligatoria y Total), tomado del

211
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

es materia de una Directiva de la Unión Europea.295 En la mayoría


de los países de la Unión Europea el mecanismo es un sistema de
oferta obligatoria y total, esto es, por todas las acciones emitidas
por la sociedad, y a posteriori, esto es, después de haber adquirido
un porcentaje significativo de las acciones de la sociedad (normal-
mente un 30%) surge la obligación de lanzar la OPA. Sólo en el caso
de España la OPA es previa al control y claramente Chile se inspiró
en esta legislación.296

texto Derecho de Sociedades, vol. III, p. 2487. Hoy la norma es que quien adquiere el
30% o más de las acciones, debe hacer una OPA a posteriori y por el 100% de las
acciones restantes y al igual que la mayoría de los textos europeos continentales
regula también las OPAs voluntarias. El procedimiento está entregado por el Código
a la supervisión de un organismo denominado Übernahmekommission (Comisión de
Vigilancia), integrado por todos los sujetos públicos y privados que intervienen en
el mercado de valores. El control público lo ejerce la Bundesaufsischtsamt Für den
Wertpapierhandel, que es el equivalente a nuestra Superintendencia de Valores,
pero que tiene rango de organismo federal.
Portugal en el Título III de su Código dos Valores Mobiliarios de 1998 presenta
un régimen muy detallado de OPAs, pero siempre como una OPA obligatoria, a
posteriori, siempre que se supere el umbral de 1/3 del derecho a voto de la sociedad.
Contiene la normativa de marras excepciones que son comunes a otros regímenes
europeos, como la circunstancia de que se supere el umbral por fusión de socieda-
des, porque se está dentro de un régimen de reestructuración, porque el umbral
se superó por una oferta previa voluntaria por el total de las acciones emitidas por
la sociedad o porque el adquirente manifieste su voluntad de deshacerse del exce-
dente para quedar bajo el umbral en un período determinado (120 días). También
contempla el régimen lusitano la adquisición forzosa del resto de acciones cuando
el adquirente sobrepasa el 90% de las acciones con derecho a voto, derecho que
también asiste a los minoritarios respecto del mayoritario. En Portugal todo este
régimen es controlado por la Comissao do Mercado de Valores Mobiliarios, creada por
el Decreto Ley Nº 142-A de 1991, persona jurídica de derecho público dotada de
autonomía administrativa.

295
Directiva Nº 25 del año 2004, publicada en el Diario Oficial de las Comu-
nidades Europeas L 124 del 30 de abril del año 2004.
296
Las OPAs en España están reguladas, al igual que en Chile, en la Ley de
Mercado de Valores Nº 24 de 1988 y reglamentadas en el Real Decreto 1.197 del año
1991, que es de aplicación obligatoria para las empresas cotizadas en mercados secun-
darios oficiales y voluntaria para las sociedades no cotizadas. A diferencia de todos los
restantes modelos analizados, este es el único que se concentra esencialmente en la
regulación de las OPAs obligatorias y que previene un sistema de OPAs obligatorio a
priori y parcial, esto es, se puede hacer una OPA por hasta sólo un 10% de las acciones
con derecho a voto y que se exige cuando existe la voluntad de adquirir un paquete
relevante de acciones y antes de su adquisición. Se exige OPA cuando se quiere al-
canzar un 25% de las acciones con derecho a voto y si se tiene un 25%, pero menos
de un 50%, y se quiere incrementar en al menos 6% más la participación accionaria

212
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Curiosamente en los Estados Unidos no existe la OPA obligatoria,


aunque ella está regulada en la Securities Exchange Act de 1934,297
en 12 meses, debe hacerse una OPA por al menos un 10% de las acciones emitidas
por la sociedad. Si se tiene el 50% o más, la OPA debe ser para alcanzar al menos
un 75% de las acciones. Estas reglas en el derecho hispano se aplican también en el
evento de que por vía indirecta se adquiera el control de una sociedad “cotizada”,
como, por ejemplo, mediante fusiones. En este caso se obliga a la adquirente a hacer
OPAs por el 10% como mínimo y el 75% como mínimo, dependiendo si el control es
igual o bajo un 25% o igual o bajo un 50% de la sociedad cotizada respectivamente.
España además exige OPA en caso de una modificación relevante de estatutos de la
sociedad emisora a que aspire el controlador del 50% o más de los votos, siempre
que sea la primera vez que haga uso de ese control. Contempla el sistema español
también lo que se denomina la OPA de exclusión, esto es, la necesidad de hacer
una OPA si existe voluntad del controlador de excluir la sociedad de la cotización
pública. En este último caso el precio debe ser autorizado por la Comisión Nacional
de Mercado de Valores siguiendo lineamientos que fija la misma ley (v. gr., valor
contable o libro de la acción; valor de liquidación de la sociedad; cotización del
papel durante el último semestre, etc.). España es excepcional también en que no
contempla situaciones de trasmisión o enajenación forzosa cuando el controlador
adquiere un porcentaje sustantivo, como hemos visto respecto de otras legislaciones. El
organismo público controlador de todo el proceso de OPAs es la Comisión Nacional
del Mercado de Valores creada por la misma Ley de Mercado de Valores de 1988, que
es el equivalente a nuestra SVS, pero en este organismo participan con el carácter de
órgano consultivo en el Comité Consultivo personas privadas asociadas al mercado de
valores, como las bolsas de comercio, emisores e inversionistas, en conjunto también
con representantes designados por las Comunidades Autónomas en que se divide
administrativa y políticamente la península, siempre que en sus respectivos territorios
exista un mercado secundario. La sanción por las infracciones a las normas de OPAs
es la nulidad de la adquisición y la privación para el adquirente del derecho a voto
en las juntas de accionistas relativamente a esas acciones.

297
El sistema norteamericano como unidad no existe, pues hay diversos planos
regulatorios, uno a nivel federal y varios a nivel estadual. A nivel federal existe la Ley
de Mercado de Valores o Securities Act de 1933 y la Ley de Negociación de Valores o
Securities Exchange Act de 1934 (SEA), que creó la SEC o Securities Exchange Commission.
y cuya función fundamental fue “asegurar al público la disponibilidad de información
adecuada acerca de las compañías que transan sus acciones públicamente” (DAVID L.
RATNER y THOMAS LEE HANZEN, Securities Regulation, p. 106). Esta ley fue modificada
en 1968 por la denominada Williams Act, que precisamente tuvo por objeto establecer
algunas salvaguardas para los accionistas de sociedades objeto de Ofertas Públicas
de Adquisición de Acciones, que de hecho se habían llevado a efecto antes de la ley,
pero con ritualidades no reguladas y en perjuicio de los accionistas sorprendidos
intempestivamente por estas ofertas. Las OPAs se conocen en el derecho estado-
unidense como tender offers, cuya noción no está en la ley, pero la jurisprudencia ha
ido delineando su ámbito y la ha definido como “cualquier invitación pública a los
accionistas de una corporación para adquirir sus acciones” y en el caso Walleman
vs. Dickinson (475 F. Supp. 783 (S.D.N.Y, 1979) se fijaron los siguientes elementos
como copulativos para que una oferta sea calificable como tender offer: 1) que exista

213
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

pero para comprender bien el sistema norteamericano no basta


con enfocarse en la adquisición del control de una sociedad (target
corporation), pues también existe otra forma de control mediante
el dominio de la administración que se ha gestado merced de las
denominadas proxy disputes.298

una amplia solicitud hacia los accionistas, no nominativa; 2) la oferta debe ser por
una proporción sustancial de las acciones del emisor; 3) la oferta debe obtener
una prima sobre el valor bursátil de la acción; 4) La oferta debe ser completa y no
negociable; 5) La oferta debe ser por un número específico de acciones; 6) la oferta
debe tener un período limitado de tiempo; 7) el offeree debe estar presionado para
vender y, 8) debe ir acompañada de anuncios públicos de programa de adquisición
que se siga de una rápida adquisición de acciones; y a todo esto se ha agregado una
exigencia adicional, pero muy importante: debe existir un riesgo determinante en
orden a que los destinatarios de la oferta no tengan información suficiente para
hacer una cuidadosa evaluación de la oferta, lo que deja fuera de esta noción las
operaciones directas por paquetes específicos de acciones hechas entre dos partes,
aunque ello implique adquirir el control de la emisora (ver RATNER y LEE, Securities
Regulation, pp. 121-123). En los EE.UU. la ley no las establece como obligatorias ni a
priori ni a posteriori de la adquisición de control. La Ley Williams sólo obliga a quien
adquiere un 5% o más de las acciones de una sociedad abierta (publicly held corpora-
tion) a informar dentro de un plazo de 10 días a la SEC, que actúa “como un sistema
de alerta tanto para los accionistas como para la administración de la sociedad, ante
la amenaza de una toma de control”, comunicación que debe dejar expresamente
establecidas las intenciones de quien adquirió ese paquete accionario (disclosure
document) y sus pretensiones respecto de la corporación, aun en el caso de que no
exista la intención de hacer una OPA. La OPA debe ser siempre no discriminatoria
en orden a precio y destinatarios y no puede tener una vigencia inferior a 20 días
hábiles y por al menos otros 10 días si se modifica y si la oferta no es por el total las
acciones deben adquirirse a prorrata de las ofertas. Además, en tanto esté vigente
la oferta, los accionistas pueden retractarse sin efectos ulteriores. Como se ve, no es
un régimen de tutela a los accionistas minoritarios o mayoritarios, es simplemente
una regulación neutra de la OPA como instrumento de adquisición unitaria de un
paquete de acciones de una sociedad que cotiza en alguna de las Stock Exchange
de los Estados Unidos (Bolsa de Nueva York y el Nasdaq). Ver FRANCISCO REYES
VILLAMIZAR, Derecho Societario en Estados Unidos, pp. 288 y ss.

298
Las proxy disputes se repiten cada cierto tiempo en los Estados Unidos, por
lo que la Securities Exchange Commission ha venido a regularlas para asegurar
a los accionistas que la administración de las corporaciones no abuse de ellos.
Como sabemos que normalmente las grandes corporaciones de Estados Unidos
tienen la propiedad muy atomizada y por ello la administración es muy poderosa
–las denominadas Berle & Means corporations –, a la hora de tener que renovarse
los directorios, se inicia una guerra entre múltiples personas por hacerse de los
poderes (proxy) de los accionistas para asistir y controlar las asambleas. Esta lucha
es lo que se ha denominado proxy disputes, en la que la administración vigente lleva
las de ganar porque tiene exacta información de la identidad de los accionistas,
cómo ubicarlos y de su peso relativo en la asamblea.

214
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Este sistema está pensado como procedimiento que garantice


el tratamiento equitativo de todos los accionistas de una sociedad
que hace oferta pública de sus valores (acciones o bonos conver-
tibles en acciones) en el evento de que una persona, accionista
o no de la sociedad, pretenda tomar el control de ella. Si bien el
mismo procedimiento se puede emplear para adquirir paquetes
de acciones sin aspirar a adquirir el control, es obligatorio en
el evento de que el propósito del adquirente sea obtener dicho
control.
Las ventajas de una OPA no se limitan a la protección de los ac-
cionistas minoritarios. Ella sirve para una rápida y efectiva toma de
control de una compañía. Es útil, por añadidura, pues sirve como
fórmula para evaluar el desempeño de la administración a fin de
mantener el papel de la sociedad a su óptimo de mercado, pues una
mala administración incide en la cotización bursátil de la sociedad
y atrae con ello las compras hostiles, bajo precio por medio de
OPAs. De allí que las mejoras en niveles a información, las mejores
políticas de dividendos –por principio a los administradores no les
gusta distribuir, como se ha visto en estudios hechos en los Estados
Unidos–, las mejores políticas de capitalización mediante emisiones
de acciones liberadas de pago han sido resultado de la amenaza de
una tender offer u OPA.
ii) OPAs voluntarias y OPAs forzosas. El art. 198 de la LMV se abre a
que las OPAs pueden ser también un procedimiento voluntario del
adquirente, pero se encarga de señalar las situaciones en que es
obligatorio, de forma que la adquisición de determinados paquetes
de acciones sólo debe ser resultado de una OPA.
La ley señala que es obligatorio el procedimiento de OPA para
la adquisición de acciones, por vía directa299 o indirecta, de una o
más series,300 en cuatro casos, siendo voluntario en cualquier otra
hipótesis (art. 199 LMV). La omisión de una OPA en los casos en
que es obligatoria será objeto de sanciones civiles (indemnización
de perjuicios), administrativas (multas a los directores y gerentes
299
Es importante señalar que la ley reputa también adquisición directa la
hecha por dos o más personas que actúen concertadamente o bajo un acuerdo de
actuación conjunta en los términos de los arts. 96 y 98 de la LMV.
300
Las OPAs también pueden abarcar valores convertibles en acciones como
los debentures, pero para ellos la OPA no es obligatoria y si se hacen ofertas sobre
acciones no es obligatorio hacerlas también sobre los valores convertibles en
ellas.

215
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de la sociedad) y penales, en caso de que la omisión de la OPA sea


constitutiva de “defraudación”.301
Los casos son:
a) Cuando se trate de operaciones que permitan a una persona
tomar el control de una sociedad que haga oferta pública de sus valo-
res.302 Si la toma de control no es por OPA, hay que tener presente que
el art. 12 de la LMV obliga a los accionistas que controlan el 10% o más
de una sociedad anónima y a los directores, liquidadores y gerentes
de la emisora a informar a la Superintendencia y a las bolsas donde
cotice la emisora de toda adquisición de acciones que hacen de dicha
sociedad. Si la adquisición la realiza el accionista mayoritario, debe
informar si las adquisiciones las hace para adquirir el control de esta
sociedad o sólo como inversión financiera. Además, el art. 54 de la
misma ley señala que toda persona que directa o indirectamente
pretenda tomar el control de una emisora abierta, cualquiera sea la
forma de adquisición de las acciones, aunque sea por suscripciones
directas o transacciones privadas, deberá previamente informar
tal hecho al público en general, para lo cual, diez días antes de
la fecha en que pretenda formalizar el control y, desde luego, tan
pronto como haya formalizado negociaciones tendientes al mismo
o que se haya entregado información reservada de la sociedad target,
debe enviar una comunicación escrita a la emisora, a las sociedades

301
El art. 60 letra f) de la LMV castiga a “los que defraudaren a otros adqui-
riendo acciones de una sociedad anónima abierta, sin efectuar una oferta pública
de adquisición de acciones en los casos que ordena esta ley”.
302
La noción de control está expresada en la Ley en el art. 97 LMV, que esta-
blece que “es controlador de una sociedad toda persona o grupo de personas con
acuerdo de actuación conjunta, que, directamente o a través de otras personas
naturales o jurídicas, participa en su propiedad y tiene poder para realizar alguna
de las siguientes actuaciones: a) Asegurar la mayoría de votos en las juntas de ac-
cionistas y elegir a la mayoría de los directores tratándose de sociedades anónimas,
o asegurar la mayoría de votos en las asambleas o reuniones de sus miembros y
designar al administrador o representante legal o a la mayoría de ellos, en otro
tipo de sociedades o; b) influir decisivamente en la administración de la sociedad”,
noción que el art. 99 nos define señalando que es aquel que controla un 25%
del capital con derecho a voto o del capital si la sociedad no es anónima, salvo
que exista otro controlador individual o colectivo que tenga un porcentaje igual
o superior o que aquel tenga no más de un 40% y que simultáneamente no sea
mayor a la suma de los restantes socios o accionistas con participaciones superiores
al 5% o, por último, que la Superintendencia determine que no tiene influencia
decisiva no obstante el 25% “en consideración a la distribución y dispersión de la
propiedad de la sociedad”.

216
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

controladoras y controladas por dicha emisora, a la SVS y a las bolsas


donde se listen sus acciones.
b) Toda vez que una persona que ya es controlador aspire a ad-
quirir 2/3 o más de las acciones con derecho a voto de la sociedad
o de una de las series de acciones de dicha sociedad.
Quien ha tomado el control de una sociedad no puede adquirir
acciones de la misma sociedad por un monto igual o superior al 3%
en los 12 meses siguientes a la toma de control, sino por una nueva
OPA y en un precio unitario no menor al pagado por la operación de
toma de control. Pero si la adquisición se hace en bolsa y a prorrata
para el resto de los accionistas, se puede adquirir un porcentaje
mayor a dicho 3% siempre que el reglamento de la bolsa respectiva
que permita dicha operación esté aprobado por la Superintendencia
(art. 200 LMV).
c) Cuando se pretende adquirir el control de una controladora
de la sociedad que hace oferta pública de sus acciones y siempre que
represente el 75% o más del valor de su activo consolidado, caso
en el cual la OPA deberá ser hecha precisamente no a los restantes
accionistas de la controladora, sino a los accionistas de la controlada
“por un porcentaje que le permita obtener su control”. Esta regla
pretende evitar que se eluda la OPA por la vía de adquirir las acciones
del accionista controlador.
d) Cuando una persona o grupo de personas con pacto de actua-
ción conjunta han adquirido 2/3 de las acciones con derecho a voto,
caso en el cual deben hacer una OPA por todas las acciones restantes
a un precio no inferior al precio que se establece para el ejercicio
del derecho de retiro del art. 69 LSA dentro del plazo de treinta días
contados desde la fecha de esta adquisición (art. 199 bis) LMV).
Las contraexcepciones a estos tres casos son las siguientes:
a) No hace falta OPA cuando el control resulta de un aumento
de capital por acciones de pago en que el control se toma por la vía
de adquisición de otros accionistas de las opciones preferentes para
suscribir sobre la nueva emisión;
b) Que las acciones las obtenga el adquirente del controlador,
siempre que se trate de acciones con presencia bursátil303 y el precio

303
Para que una acción se repute tener presencia bursátil se determina en
base a instrucciones sobre las condiciones mínimas para calificar que fije la Super-
intendencia, pero que en todo caso no pueden ser tales que excluyan acciones que
la ley les autoriza a adquirir a los fondos mutuos.

217
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de la venta se pague en dinero y no sea sustancialmente superior al


de mercado.304
c) Que el control se produzca de una adquisición de acciones
que resulte como consecuencia de una fusión. Claro, esto puede
resultar tanto de una fusión por absorción propia o impropia como
por una fusión por creación que implique la toma de control al
momento de la distribución de las nuevas acciones por el directorio
con arreglo al art. 99 de la LSA.
d) Las adquisiciones por causa de muerte. Claramente en este
caso no hay un acto de adquisición entre vivos y nadie puede impedir
legítimamente que una persona tome el control de una compañía
merced a la reunión de sus acciones con las del causante y en nada
afecta eso, además, a la equidad en el tratamiento de los otros ac-
cionistas.
e) Las adquisiciones que provengan de enajenaciones forzadas,
esto es, resultados de juicios ejecutivos singulares o colectivos (quie-
bra).
f) Vimos que cuando la persona o grupo de actuación conjunta
supera los 2/3 de las acciones con derecho a voto de una sociedad
anónima abierta, pues entonces debe realizar una OPA por las res-
tantes acciones y por un valor no inferior al que correspondería por
derecho de retiro dentro del plazo de 30 días contados desde que
llegó a ese umbral (art. 199 bis LMV), pero cuando dicho porcentaje
sea producto de no haberse suscrito y pagado oportunamente un
aumento de capital o porque hubo una oferta pública por el 100%
de las acciones por la que se llegó a ese procentaje inferior, no hace
falta OPA. Tampoco corre esta carga ante las excepciones comunes
a la regla general del inciso 2º del art. 199 LMV.
iii) Destinatarios de la OPA. Los destinatarios de las OPAs son
naturalmente los accionistas de la sociedad emisora y todos en las
mismas condiciones.
Sin embargo, si la sociedad ha emitido dos o más series de acciones,
la OPA puede ir dirigida a sólo una serie o clase de acciones, aunque
las condiciones deben ser las mismas para todas las de esa serie.
304
El precio de mercado resulta de calcular el precio promedio ponderado
de transacciones bursátiles que se hayan realizado entre los 90 y los 30 días hábiles
bursátiles anteriores a la fecha de la adquisición y se reputa que es sustancialmente
superior al que fijará la Superintendencia mediante norma de carácter general
y que en todo caso no puede ser inferior al 10% ni superior al 15% del precio
promedio ponderado.

218
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Pero si la oferta va dirigida específicamente a una serie controladora


de la sociedad o que tenga “preeminencia” en el control, ello obliga al
oferente a realizar una oferta conjunta por igual porcentaje respecto
de las demás series de acciones de la sociedad. Esta regla se explica
de modo tal que no se genere un divorcio entre el valor libro de las
acciones y el valor comercial en razón de preferencias que, por defini-
ción, son temporales. La ley está requiriendo siempre que el control
vaya acompañado de una porción del capital correlativo, justamente
para impedir lo que ocurrió en el caso Chispas, en que del precio total
pagado por los adquirentes, prácticamente un tercio fue pagado a
acciones que representaban menos del 1% del capital social.
Se incluyen para estos efectos los acuerdos de actuación conjunta
a que se refiere el art. 97 LMV, que trata a un conjunto de operadores
que tienen control por acuerdo de actuación conjunta,305 como si
fuera un solo controlador para los efectos de la adquisición, natu-
ralmente.
iv) Procedimiento y efectos de la OPA. El procedimiento de la OPA
tiene tres etapas:
a) La oferta, que estudiaremos en tres aspectos:
a.1) Contenido de la oferta. El prospecto.
a.2) Publicación de la oferta.
a.3) Efectos de la oferta.
b) La adquisición de las acciones objeto de la oferta. En que
veremos:
b.1) El prorrateo.
c) Trámites después de la OPA.
a) La oferta
a.1) Contenido de la oferta. El prospecto
La OPA se formula por medio de lo que se denomina un “pros-
pecto”, que contiene todas las condiciones y elementos que hagan
305
Recordemos que el art. 98 de la LMV define el Acuerdo de Actuación
Conjunta como “la convención entre dos o más personas que participan simul-
táneamente en la propiedad de una sociedad, directamente o a través de otras
personas naturales o jurídicas controladas, mediante la cual se comprometen a
participar con idéntico interés en la gestión de la sociedad u obtener el control
de la misma”. La ley presume iuris tantum en algunos casos la existencia de dicho
acuerdo y concede a la Superintendencia la facultad de determinar la existencia
de dicho acuerdo según algunos criterios que otorga la misma ley.

219
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de la misma completa en los términos generales que debe tener una


oferta. Los contenidos mínimos de dicho prospecto están señalados
en el art. 203 de la LMV. Este prospecto debe estar disponible desde
el día mismo que se notifica la oferta por aviso en las oficinas: i) de la
sociedad emisora; ii) de las sociedades controladas por esta si hacen
oferta pública de acciones, iii) del oferente o de sus representantes;
iv) de la Superintendencia y, por último, v) de las bolsas de valores.
El contenido del prospecto es el siguiente:
1) Individualización completa y detallada del oferente y sus
gerentes, directores y/o administradores, con descripción de su
situación jurídica y financiera e individualización, en su caso, de sus
controladores (art. 203 letra a).
2) Indicación de las acciones y, en su caso, de los valores con-
vertibles en acciones a que se refiere la oferta.
3) Porcentaje de adquisición mínima para que se declare exitosa
la oferta. Es importante señalar que si el porcentaje aludido no da para
adquirir el control no tiene importancia, pues estaríamos ante una
OPA voluntaria. Pero también es interesante señalar que el porcentaje
puede ser por una fracción superior al mínimo para adquirir el control.
Todo esto depende del arbitrio del oferente. Importa añadir además
que si este porcentaje no se logra, se entiende fallida la oferta, pero
el oferente puede al término de la misma “reducir su pretensión” a
los valores recibidos a la fecha de expiración del plazo de vigencia de
la oferta y adquirir todas las acciones o valores ofertados a esa fecha
aunque sean inferiores a la meta mínima (art. 210 LMV).
4) Precio determinado y condiciones de pago, con indicación de
si se paga en dinero u otros valores de oferta pública determinados.
No se admite por la ley un medio de pago que no sea dinero –aunque
no necesariamente moneda de curso legal, pues pueden ser divisas
extranjeras– o valores de oferta pública. No hace distinción la ley si
estos valores pueden ser títulos de emisoras extranjeras, y de ser así,
tampoco si ellos ya deben ser valores de oferta pública localmente,
aunque esto último nos parece indispensable, pues el mismo pago
con dichos valores es “oferta pública” para los efectos de la LMV.
El prospecto no sólo debe indicar el precio, sino también cómo
se financiará ese precio, y si se trata de un pago con canje de valores,
debe indicar la forma en que el oferente se hizo de esos valores o
se hará de ellos.
La ley no restringe estos valores a emisoras chilenas. Bien pueden
ser títulos de oferta pública de sociedades extranjeras. Sin embargo,

220
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

para ofrecerlos en Chile esos títulos requieren ser registrados en


el Registro de Valores de la SVS, pues el art. 6º de la LMV requiere
siempre del registro de valores para poder hacer oferta pública de
ellos en el país.
5) Vigencia de la oferta, esto es, el plazo que se da el oferente
para recibir aceptaciones hasta alcanzar el margen de adquisición
mínima. La ley establece que esta vigencia no puede ser inferior a
20 días ni superior a 30, salvo que la sociedad emisora tenga inscritas
en sus registros a sociedades depositarias de valores (v. gr., ADR), en
cuyo caso el plazo será de 30 días. Este plazo es prorrogable por una
vez a voluntad del oferente por un mínimo de 5 días y un máximo
de 15, prórroga que debe comunicarse por los mismos medios que
la oferta y antes del vencimiento del plazo original.
Además, la ley admite que si una oferta resulta fallida al término
de la vigencia, el oferente puede hacer nuevas ofertas transcurridos
20 días desde que la oferta anterior quedó sin efecto por caducidad
o por no cumplirse la meta.
Estos plazos se cuentan, por supuesto, desde la fecha de la pu-
blicación de la oferta.
El primero y último día del plazo no duran 24 horas, pues co-
mienzan y terminan en concordancia con la apertura y cierre del
mercado bursátil donde se encuentren registrados los valores de la
oferta (art. 205 LMV).
6) Indicación de los antecedentes que los interesados deben
acompañar al momento de aceptar la oferta (antecedentes legales,
poderes, títulos de las acciones, etc.).
7) Debe el prospecto indicar la forma y oportunidades en que
el adquirente obtuvo acciones de la sociedad si las tenía al inicio
de la oferta, aunque no es necesario que el oferente tenga algu-
na acción para iniciar este procedimiento. Debe además indicar
cuáles son sus relaciones con otros controladores de la sociedad
o con accionistas mayoritarios de la misma (no define la ley qué
es accionista mayoritario, ni qué número de ellos incluye la infor-
mación).
8) Individualización, domicilio y facultades del tercero al que el
oferente hubiere designado para que organice o administre la oferta.
El art. 216 LMV dispone que las transacciones de las OPAs pueden
ser intermediadas fuera de bolsa por agentes de valores o corredo-
res, y en el caso de que sea por estos últimos, quedan obligados a
informarlo a las bolsas para sus sistemas de información. Sólo los

221
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

intermediarios de valores pueden agenciar las acciones transadas


en la oferta.
9) Individualización y domicilio de los asesores del oferente en
esta formulación.
10) Condiciones o eventos que puedan producir la revocación
de la oferta. Esta condición es muy importante. Desde luego, va
implícita la condición de que se reúna el mínimo de acciones.
Pero existen otras condiciones aceptables, como el que una OPA se
condicione al éxito de otra OPA simultánea respecto de otra com-
pañía. También puede condicionarse al éxito de los mecanismos de
financiamiento anticipados en la oferta; o al éxito en la adquisición
de los valores de canje que no eran del oferente al formularse la
oferta pero que se ofrecían en canje de los ofertados (v. gr., acciones
de Copec por acciones de Blanco y Negro S.A. que a la postre no
pudieron adquirirse).
11) Garantía de la oferta. La oferta puede, pues no es obligatorio,
ir acompañada de una garantía de seriedad destinada a garantizar
el pago del precio de las acciones o valores. Esta garantía debe ser
por al menos el 10% del valor de la oferta y a todo evento y constar
de un instrumento financiero estándar (vale vista, depósito a plazo),
sobre valores de oferta pública o una póliza de seguro de garantía.
12) Si bien la ley no dice que debe ir en el prospecto, sí dice
que el oferente debe en su oferta señalar si mantendrá o no la
sociedad cuyas acciones adquiere sujeta a las normas de las socie-
dades anónimas abiertas e inscrita en el Registro de Valores por un
plazo o indefinidamente en el evento de que no esté obligada a eso
(art. 213 LMV).
13) Otras que imponga la Superintendencia por medio de
normas de carácter general.
a.2) Publicación de la oferta
La oferta existe no desde que se materializa el prospecto o se
entrega el mismo en las al menos cinco dependencias enumeradas
supra. La oferta existe desde que esta se publica.
La publicación naturalmente deberá contener una o varias de las
menciones del prospecto en forma extractada, pero la ley no obliga
a que sea igual a él, pues delega en la Superintendencia la definición
del contenido del aviso, mediante norma de carácter general.
El aviso debe ser publicado en forma destacada el día previo al
inicio de la vigencia de la oferta y al menos en dos diarios de cir-

222
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

culación nacional (art. 202 LMV). Es importante destacar que la ley


es severa en señalar que el aviso debe publicarse el día antes de la
vigencia de la oferta; no puede publicarse antes de esa fecha.
Hecha esta publicación, existe la oferta, lo que de suyo arrastra
varios efectos.
a.3) Efectos de la oferta
a.3.1) Respecto de la sociedad emisora;
a.3.2) Respecto de los miembros del directorio de la socie-
dad emisora;
a.3.3) Respecto del oferente:
a.3.3.1) Irrevocabilidad.
a.3.3.2) Plazo de igualación del precio;
a.3.3.3) Prohibición de otras formas de adquisición
de las mismas acciones;
a.3.4) Responsabilidad civil.
a.3.5) Respecto de los destinatarios de la oferta.
a.3.6) Respecto de otros interesados en adquirir el control
de la sociedad emisora. La oferta competidora.
a.3.1) Respecto de la sociedad emisora surge la prohibición desde
el aviso y por toda la vigencia de la oferta, de: i) adquirir sus propias
acciones; ii) enajenar bienes del activo que representen más del 5%
del mismo; iii) incrementar endeudamiento en más de un 10%. Estas
prohibiciones pueden ser levantadas por la Superintendencia por
resolución fundada y siempre que no afecten el desarrollo de la oferta;
iv) Debe proporcionar al oferente lista completa de los accionistas
que figuran en el Registro de Accionistas de la sociedad.
a.3.2) Respecto de los directores de la sociedad emisora, surge la
obligación de emitir cada uno de ellos un informe escrito acerca de
la conveniencia de la oferta para los accionistas, informe que debe
explicitar sus vínculos o intereses con el oferente. Copias de estos
informes deben acompañarse dentro de cinco días de publicada la
oferta a las mismas entidades que se debe entregar el prospecto.
a.3.3) Respecto del oferente los efectos de la publicación son
múltiples:
a.3.3.1) Irrevocabilidad de la oferta. Publicada que sea la oferta, esta
deviene en irrevocable, sin perjuicio de las condiciones o causales de
caducidad que puede contemplar la misma oferta. Sin embargo, la ley
admite que durante la vigencia de la oferta esta puede modificarse,

223
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

pero sólo para ofrecer un mejor precio o aumentar el número de


acciones que se desea adquirir (porcentaje mínimo).
a.3.3.2) Fijación del precio. La oferta fija un precio mínimo de
adquisición de acciones para el oferente para atrás y hacia delante de
la fecha del aviso. En efecto, desde 30 días antes de la vigencia de la
oferta que, recordemos, nace el día siguiente de la publicación de la
oferta, hasta 90 días después de la publicación del aviso que declara
exitosa la OPA, el precio de las acciones adquiridas por el oferente,
en forma directa o indirecta, debe ser igual al de la OPA. Si hay una
diferencia, el accionista que enajenó tiene derecho a ser igualado
al mejor precio y a tal efecto son solidariamente responsables el
oferente y otra persona que se haya beneficiado con la operación
(v. gr., una persona relacionada con el oferente);
Es más, el art. 210 dispone que si el oferente durante la vigencia
de la oferta la modifica incrementando el precio de las acciones, a
quienes ya les hubiere adquirido debe igualarles su precio a este si
es más alto.
a.3.3.3) Restricciones a la adquisición de acciones. Durante la vigen-
cia de la oferta, el oferente no puede adquirir acciones objeto de su
oferta ni por transacciones privadas, ni por operaciones bursátiles,
nacionales o extranjeras. Sólo puede adquirirlas por el procedimiento
unificado de las OPAs.
a.3.4) Responsabilidad civil del oferente. El oferente, una vez publicada
la oferta y dado su carácter irrevocable, está obligado a comprar si se
cumplen las condiciones de la misma y esta obligación se ve reflejada
en que en el evento de que no materialice su oferta, no obstante
haberse dado las condiciones para el éxito de la misma, confiere a
los destinatarios de la oferta acción de perjuicios que, en el caso de
que se haya constituido una garantía, se ejercita sobre ella, pero no
queda limitada a la misma si dichos perjuicios fueron superiores,
conforme se deduce del art. 204 inciso penúltimo de la LMV.
a.3.5) Respecto de los accionistas. Los accionistas a quienes va dirigida
la oferta son soberanos en aceptarla o no. Si la aceptan, deben hacer
llegar sus títulos y demás antecedentes requeridos en el prospecto a
las oficinas del representante del oferente designado en el prospecto.
Sin embargo, durante toda la vigencia de la oferta, aunque se hayan
ya logrado las metas antes de su expiración, el accionista que acep-
tó puede retractarse de su aceptación sin ulterior responsabilidad
(art. 211 LMV). Veremos que además, si el oferente incurre en mora

224
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

en publicar el aviso de éxito de la operación, desde la mora también


pueden los aceptantes retractarse de su aceptación.
a.3.6) Respecto de terceros. La ley creó un mecanismo, que ha tenido
aplicación en la práctica, que admite que si se formula una OPA, otros
interesados en adquirir paquetes de acciones puedan formular, antes
del vencimiento de la vigencia de la oferta original sus propias ofertas.
Este mecanismo se denomina de las ofertas competidoras. Las compe-
tidoras deben ser respecto de las mismas acciones, pero no respecto
del mismo porcentaje o meta y sus avisos sólo valen si se publican al
menos 10 días antes del vencimiento de la vigencia de la oferta primi-
tiva, avisos que deben publicarse en la misma forma que la primitiva,
aunque no por los mismos medios porque la ley no lo exige.
Pero no pueden hacer ofertas simultáneas o sucesivas los mismos
oferentes.
Cuando la oferta se hizo por medio de bolsa de valores respecto
de las competidoras deben seguirse los mismos procedimientos, esto
es, que curse por medio de bolsa y además tener la misma fecha
de vencimiento. Si la oferta se tramitó fuera de bolsa, existe total
libertad para las competidoras de fijar su fecha de vencimiento, sal-
vo que la oferta primitiva se prorrogue, pues en tal caso las ofertas
competidoras se pueden prorrogar para que su vencimiento coincida
con la prórroga de la primitiva, de modo tal que todas terminen
en una misma fecha (art. 206 inc. 2º LMV). Si la oferta primitiva se
prorroga a una fecha anterior a las ofertas competidoras, a nuestro
juicio estas no se pueden prorrogar, porque de ese modo se estaría
siempre abriendo un nuevo período.

b) La adquisición de las acciones como resultado del éxito de


la oferta
Si vencido el plazo de vigencia de la oferta se han reunido acep-
taciones que alcanzan al porcentaje mínimo fijado en el prospecto
y no se han dado causales de caducidad previstas en la oferta, se
produce por el solo ministerio de la ley un acto jurídico complejo,
que implica la formación del consentimiento entre el oferente y
todos los aceptantes. Pero el momento jurídico en que se produce
este fenómeno no es el último día o el siguiente de la expiración de
la vigencia de la oferta. Dicho fenómeno se formaliza con la publi-
cación, que debe hacer el oferente por los mismos diarios que hizo
la oferta primitiva, en que declare exitosa la OPA.

225
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

La ley le otorga un plazo para dicha publicación de 3 días, que se


cuentan desde el vencimiento del plazo o de la prórroga de vigencia
de la oferta. Este aviso es muy completo, pues debe indicar el núme-
ro de acciones recibidas, el número que efectivamente adquirirá, el
factor de prorrateo, que veremos más adelante, y el porcentaje de
control que se adquiere, información que también debe remitirse
a la Superintendencia y a las bolsas de valores pertinentes.
El efecto de este aviso, como anticipamos, es fundamental, pues
dicha publicación es un verdadero modo de adquirir sui generis, ya
que ajustándonos al art. 212 LMV, para todos los efectos legales, sin
excepción, la fecha de aceptación por los accionistas y de enajenación
de dichas acciones (formalización de cada enajenación dice la ley)
es la fecha de la publicación del aviso. En consecuencia, cuando las
acciones de una sociedad anónima se adquieren por este procedi-
miento legal y no mediante el proceso para operaciones singulares
de los arts. 15 y 17 del Reglamento, la escrituración de cada opera-
ción individual no tiene efecto constitutivo, sino que meramente
documental. Basta con la publicación del aviso de éxito para que
el oferente ya sea dueño de las acciones indicadas en dicho aviso
para todos los efectos legales, aun antes de que se lleve a efecto el
pago del precio.
La sanción por no publicar el aviso oportunamente es que desde
que el oferente incurre en mora, los aceptantes pueden retractarse
sin ulterior responsabilidad y, es más, si la publicación no se mate-
rializa antes de los 15 días de expirada la vigencia, se entenderá que
el oferente ha incurrido en “incumplimiento grave de sus obliga-
ciones”. Esto no significa que la operación quede caduca, pues la
ley no lo dice, de forma que una publicación más allá de los 15 días
tendría de todas formas el efecto de aceptación y enajenación, sin
perjuicio del derecho de retractación de los accionistas y, lo que es
peor, del derecho de pedir a posteriori la resolución del contrato de
compraventa y cesión de acciones por incumplimiento grave de las
obligaciones del comprador.
b.1) El prorrateo
El oferente no está obligado sino a adquirir las acciones que
fijó como porcentaje mínimo en su prospecto u oferta. Pero suele
ocurrir que cuando el premio por acción es interesante, se reúna un
número superior de acciones. El texto de la ley pareciera conferir
al oferente el derecho de seleccionar qué acciones acepta y cuáles

226
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

devuelve, pero no es así. La ley obliga al oferente a adquirir de cada


aceptante un porcentaje fijo de acciones a prorrata de su aceptación.
Para este efecto, dice el art. 208 LMV, se calculará un factor de pro-
rrateo en que se divide el número de acciones ofrecidas comprar
por el de las efectivamente recibidas y la adquisición debe ser por
un número entero, sin fracciones. Así, si se ofreció comprar 1.400
acciones y llegaron 2.800, el factor debe comprarse el 50% de las
acciones de cada uno de los aceptantes, pero nada impide que el
oferente adquiera más que el porcentaje mínimo ofrecido.

c) Trámites después de la OPA


De la transferencia de las acciones se siguen cuatro asuntos que
es bueno tener presente:
c.1) El oferente que haya tomado control de la sociedad no puede
dentro de los 12 meses siguientes adquirir acciones de esa sociedad
por un monto igual o superior al 3% sino mediante una OPA y en que
el precio de oferta no puede ser inferior al de toma de control, salvo
que la operación se efectúe en bolsa ajustada a las normas que dicte
la SVS y a prorrata, pues entonces no existe esta restricción.
c.2) El oferente está obligado a devolver a los aceptantes los
títulos de acciones y demás antecedentes que estos le hubieren he-
cho llegar durante el proceso de la OPA y que el oferente no hubiere
adquirido.
c.3) Si como consecuencia de cualquier adquisición, incluso
una OPA, una persona o un grupo de personas con acuerdo de
actuación conjunta alcanza o supera los dos tercios de las acciones
con derecho a voto, está obligada a hacer una OPA por el total de
dicha emisora en 30 días desde la adquisición. Esta obligación no
corre si ese porcentaje se obtuvo resultado de una OPA por el total;
si fue por una reducción de pleno derecho del capital social por no
haberse suscrito y pagado oportunamente o se trate de alguna de las
excepciones del art. 199 de la LMV (art. 199 bis LMV). La oferta no
puede ser por un valor menor que el valor de retiro y si no se hace
oportunamente, los demás accionistas tienen derecho a retiro.
c.4) Sólo en el caso de una OPA por el 100% de las acciones
o de una serie de las acciones de una sociedad anónima abierta y
con el resultado de un 95% o más, y siempre que así lo estipulen
los estatutos, el controlador puede exigir a los restantes accionistas

227
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

que le vendan sus acciones si estos no hacen ejercicio del derecho


a retiro. La ley exige que dicho mínimo de 95% o más sea resultado
de haberles adquirido acciones en la OPA a accionistas de al menos
un 15% de las acciones que no sean relacionados con el controlador.
Al parecer los minoritarios que restan están obligados a vender al
precio de la OPA anterior, por lo cual en el plazo que tienen para
hacer efectivo el derecho de retiro deberán evaluar qué les convie-
ne más, si la venta forzada a precio OPA o el retiro. Hay que tener
presente que este efecto sólo opera como resultado de una cláusula
estatutaria y por ello toda modificación de estatutos que implique
insertar esta cláusula es objeto de junta extraordinaria de accionistas
y de un apoyo favorable de al menos 2/3 de las acciones con derecho
a voto. (arts. 67 Nº 15 y 71 bis LSA).
v) De la exclusión de los accionistas residuales u oferta pública de retiro.
Como vimos, en Francia y muchos otros países se establecieron me-
canismos para que lográndose niveles altísimos de control, se pueda
forzar la compra por los controladores o la venta por los accionistas
recalcitrantes, de las acciones residuales de modo tal que la sociedad
quede en un 100% bajo el control de un accionista o grupo de ac-
tuación conjunta controlador. En Francia, el mecanismo, conocido
como offre publique de retraite (oferta pública de retiro),306 se instituyó
como una herramienta para los accionistas minoritarios cuando el
controlador llegaba a porcentajes iguales o superiores al 95% de
las acciones. Esta institución es análoga al derecho de retiro, pero
con las diferencias de que puede ser forzada por los mayoritarios y
no sólo resultado de una iniciativa de los minoritarios y de que no
se gatilla como resultado de una reforma de estatutos, sino que del
hecho de ciertos niveles de control.
La Ley Nº 20.382 estableció este resorte como una suerte de
derecho de retiro (art. 71 bis LSA), que se gatilla por la circunstancia
de que un controlador –que recordemos puede ser plural (art. 97
LMV) adquiera el 95% de las acciones de la sociedad. Pero dicha
venta puede ser forzada por el controlador si adquiere dicha frac-
306
Otro mecanismo del Derecho galo análogo al de offre publique de retraite,
pero visto desde el lado activo, es el que regula la adquisición de paquetes de
control, pues en ellos la ley obliga al adquirente a presentar en bolsa en conjuto
con la compra del paquete una oferta pública por las restantes acciones de los
accionistas minoritarios a un valor igual al de los títulos del paquete de control.
Este instituto se conoce como L’Acquisition de Blocs de Contrôle avec Garantie de Cours.
Ver MÉRLE, ob. cit., p. 554.

228
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

ción de acciones y los estatutos lo facultan, a condición de que haya


hecho una OPA por el 100% de las acciones de la sociedad o de la
serie de acciones pertinente y que en dicha OPA haya adquirido al
menos el 15% de las acciones de la sociedad o serie de accionistas
no relacionados con el controlador, exigencia esta última que tiene
importancia a efectos de no deprimir artificialmente el precio de la
exclusión de los accionistas recalcitrantes.
La exclusión de los minoritarios recalcitrantes se hace al mismo
precio de la OPA reajustado y más intereses corrientes. En este caso,
la compraventa de esas acciones opera de pleno derecho y se entien-
de hecha 15 días después de notificado el ejercicio del derecho de
compra “sin necesidad de que las partes firmen el respectivo traspa-
so”. Vencido este plazo, la sociedad hace los asientos pertinentes en
favor del controlador en el Registro de Accionistas de la sociedad y
pone inmediatamente las sumas representativas del precio a favor
de los accionistas excluidos en la misma forma en que paga los di-
videndos, a menos que las acciones estuvieren prendadas, pues en
tal caso la sociedad debe retener el precio en espera del alzamiento
de la prenda por el acreedor prendario. Si los accionistas excluidos
no retiran esos fondos, siguen la misma suerte de los dividendos no
cobrados en los términos del art. 18 LSA.
vi) De la solución de conflictos que se susciten por una OPA. Una OPA
puede generar dos tipos de conflictos: a) conflictos de responsabilidad
precontractual; b) Conflictos de responsabilidad contractual.
Los conflictos de responsabilidad precontractual se confunden
con la responsabilidad civil extracontractual en que pueda incurrir
el oferente y uno o más de los aceptantes al haber causado daño
por culpa y particularmente por dolo, sea entre ellos o a un tercero.
Estos conflictos, el derecho comparado han sido más frecuentes que
en Chile, porque muchas veces las OPAs, en especial en el Derecho
angloamericano, se han hecho con el objeto de impedir operacio-
nes de otros accionistas o de terceros y a veces para perjudicar a la
sociedad emisora. En Chile, a falta de norma especial estos conflictos
se resuelven en la justicia ordinaria y mediante juicio ordinario con-
forme a las reglas sustantivas de la responsabilidad extracontractual
que, como lo sostiene la doctrina más autorizada, es la aplicable a la
denominada responsabilidad precontractual,307 que se daría entre
307
Ver ENRIQUE BARROS BOURE, Tratado de Responsabilidad Extracontractual,
pp. 1003-1004.

229
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

el oferente y los accionistas y propiamente aquiliana, que se daría


entre ellos y un tercero.
Sin embargo, cuando los conflictos son entre el oferente y los
accionistas relativos al cumplimiento de la oferta, sean estos de res-
ponsabilidad precontractual o contractual, se aplica el procedimiento
especial del art. 204 de la LMV, esto es, un procedimiento arbitral
universal. Creemos que dicho procedimiento se aplica no sólo para
la ejecución o resolución de los contratos de compraventa y cesión
de acciones resultantes del éxito de la OPA, sino en general respecto
de cualquier asunto que tenga que ver con la oferta misma.
Este procedimiento tiene la particularidad, amén de ser forzo-
samente arbitraje de equidad, de que produce efectos respecto de
todos los accionistas destinatarios de la oferta. Es por ello que lo
primero que hace el árbitro designado es notificar, con las mismas
formalidades que el aviso hecho por el oferente la constitución, del
arbitraje y el plazo de 30 días para que todos los afectados entablen
sus acciones, publicación a la que la ley le otorga el carácter de un
emplazamiento para todos los efectos procesales, esto es, mediante
dicha notificación el universo de accionistas destinatarios de la oferta
y el oferente quedan emplazados, se apersonen o no al proceso, pues
la misma ley se encarga de advertir que la sentencia que dicte el ár-
bitro será oponible a todos los “interesados en la oferta, aunque no
se hayan apersonado en el juicio”. Recordemos además que contra
las resoluciones de este árbitro no procede recurso alguno.
Normalmente la sentencia se ejecutará en contra de la garantía
que haya acompañado el oferente a su propuesta, con dos alcances.
Esa garantía no es obligatoria, de forma que sin ella la sentencia
debe ejecutarse sobre otros bienes del oferente. Pero la ley no
limita la responsabilidad del oferente a la garantía, pues pueden
demandarse otros daños, pero para este evento no es competente
el árbitro, sino que debe ocurrirse a la justicia ordinaria y bajo el
rito del juicio sumario.
Este procedimiento especial se aplica, a nuestro juicio, sólo si uno
o más de los accionistas es demandante. El oferente no puede servirse
del mismo, pues se refiere sólo al cumplimiento de la oferta. Además,
es muy difícil que los aceptantes puedan incurrir en infracción, por-
que una vez que entregaron sus acciones pueden retractarse y si no lo
hacen antes de la enajenación que se produce por la publicación del
aviso de éxito a que se refiere el art. 212 LMV, por el solo ministerio
de la ley, sin necesidad de acto jurídico individual.

230
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

2.7.4. Oferta pública de venta de acciones en el extranjero

Regula también nuestra LMV la oferta pública de acciones o valores


convertibles en dichos papeles en el extranjero, pero no se trata
de hacer oferta pública desde o hacia el extranjero, sino que de la
regulación de hacer oferta pública de acciones de sociedades chile-
nas fuera de nuestras fronteras, a fin de cotizar sus acciones en los
mercados internacionales.
Esta regulación fue tardía y con fines meramente formales, pues
antes de la Ley Nº 19.705 ya existían ADR308 relativos a acciones de
emisoras chilenas. Dice la ley que para proceder a cotizar en el ex-
terior, deben enviarse a la Superintendencia y a las bolsas de valores
chilenas los mismos antecedentes que el regulador extranjero exige
a la emisora chilena para operar en sus mercados, aunque, claro
está, traducidos al castellano, en su caso.
La ley reconoce además que los tenedores de los certificados
de depósito o de valores, en el caso de instrumentos como los ADR
o equivalentes, tienen los mismos derechos ante la emisora chilena
que los accionistas o tenedores de bonos locales, derechos que deben
ejercer a través de la respectiva entidad depositaria, la que en sus
relaciones con los dueños de los valores se debe ajustar a lo pactado
o instruido con o por estos últimos. Esto tiene especial relevancia
a la hora de votar en las juntas de accionistas de la emisora local.
Empero, si el depositario infringe las instrucciones o contrato de
depósito, el voto no es nulo, pues sólo genera eventuales respon-
sabilidades civiles para el depositario. La ley se encargó además de
aclarar que si el depositario no puede votar, su asistencia se com-
puta sólo para los quórums de asistencia para constituir la junta de
accionistas, pero no para el cálculo de los votos a favor o en contra
de una determinada propuesta.

308
American deposit receipts, que consisten en certificados emitidos por bancos
comerciales norteamericanos que actúan como underwriters y que se denominan
depositarios de las acciones. Estas acciones quedan en depósito en el Banco (Ame-
rican depositary shares) y representan las acciones de la sociedad anónima extranjera
comprendidas en cada ADR. En Chile tuvieron notable desarrollo durante los años
noventa, pues muchas sociedades anónimas recurrieron a dicho instrumento: Ban-
co O’Higgins, Soquimich, Viña Concha y Toro, Compañía de Teléfonos de Chile,
Compañía Cervecerías Unidas, etc.

231
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

2.7.5. De la transferencia por medio de intermediarios de valores.


Empresas de Depósitos de Valores y régimen especial de las acciones
adquiridas en este sistema

Hemos visto que una de las solemnidades que puede llevar la trans-
ferencia de acciones es un instrumento privado ante un corredor
de bolsa que actúe para estos efectos como ministro de fe. Pero lo
habitual en materia de operaciones de bolsa es que los corredores
no actúen como ministros de fe, sino como mandatarios a nombre
propio, esto es, como partes del contrato de compraventa de esos
valores.
En efecto, lo habitual es que todas o una parte importante de las
acciones que mueven las corredoras de bolsa y los agentes de valores
figuren en los registros de accionistas de las sociedades emisoras a
nombre de dichos intermediarios y no de sus clientes.
Esto explica el texto del art. 179 de la LMV Nº 18.045, que ex-
presa que “los agentes de valores, corredores de bolsa, bolsas de
valores, bancos o cualquiera otra entidad legalmente autorizada,
que mantenga valores por cuenta de terceros pero a nombre propio,
deberá inscribir en un registro especial y anotar separadamente en
su contabilidad estos valores con la individualización completa de
la o las personas por cuenta de quien los mantiene. Este registro
hará fe en contra de las personas señaladas, pudiendo los interesa-
dos reclamar en todo tiempo sus derechos, valiéndose de cualquier
medio de prueba legal”. Este artículo no iba en el texto original de
la LMV; fue introducido por la Ley Nº 19.301, del año 1994, y en el
debate en el Senado se dejó expresa constancia de que la anotación
en este registro especial de las acciones por cuenta de terceros no
era una forma de transferir el dominio.309
Estos antecedentes revelan que normalmente la relación que
existe entre una corredora o un agente de valores y sus clientes es
una relación de mandato a nombre propio en que la intermediaria
viene a ser el mandatario o comisionista. En consecuencia, en tanto
las acciones figuren a nombre de la intermediaria en los Registros de
Accionsitas de las emisoras, ella será legalmemte la dueña de dichos
papeles y el cliente tendrá sólo las acciones propias de mandato en
contra de dicha intermediaria, esencialmente la acción para exigir

309
Ver EMILIO y FRANCISCO PFEFFER URQUIAGA, Legislación del Mercado de Ca-
pitales, pp. 232 y 233.

232
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

que la intermediaria mandataria le rinda cuenta y a este titulo le


transfiera las acciones.
De este hecho se siguió que en la quiebra de dos corredoras
importantes, una de la bolsa electrónica y otra de la bolsa de Valpa-
raíso, se produjera un arduo debate en que los accionistas solicitaban
al síndico la devolución de sus acciones, en circunstancias de que
había faltantes en la custodia de la intermediaria fallida y de que los
clientes no tenían antecedentes para justificar cuáles de los títulos
de cada emisor eran los suyos. En ambos casos se optó por vender
la cartera de la fallida y repartir su producto a prorrata del valor
de las acciones a un día determinado. Lo mismo ocurrió cuando
se destapó en una corredora el uso de cartera ajena para negocios
propios. De allí surgió la necesidad de formalizar más el uso de la
custodia externa de valores.
Por eso es que la Ley Nº 20.190, del año 2007, añadió al texto la
norma del art. 179 que “las personas indicadas en el inciso anterior
que mantengan en su custodia valores de terceros, deberán abrir
una cuenta destinada al depósito de dichos valores en una empresa
de depósito y custodia de valores regulada por la Ley Nº 18.876. No
obstante lo anterior, en el caso de que los dueños de dichos valores
así lo requieran, el intermediario deberá abrir cuentas individuales a
nombre de aquellos”. En los juicios que se persiga la responsabilidad
de alguna de las personas a que se refiere la norma o de ejecuciones
contra estas “no se podrá, en caso alguno, embargar, ni decretar
medidas prejudiciales o precautorias u otras limitaciones al dominio
respecto de los valores que les hubieren sido entregados en depósito.
Sin embargo, podrán decretarse tales medidas, de conformidad a las
reglas generales, cuando se trate de obligaciones personales de los
terceros que le hayan entregado valores en depósito, respecto de los
valores de propiedad del tercero respectivo” y se añade finalmente
que “en ningún caso se podrán embargar ni decretar las medidas
mencionadas … respecto de aquellos valores que se mantengan en
depósito que sirvan de respaldo a la emisión de valores representa-
tivos de los mismos, mientras mantengan tal calidad”.
Es claro que la ley, para minimizar el riesgo de los clientes, ha
creado el mecanismo de que si la intermediaria coloca las acciones de
su custodia producto de un mandato a nombre propio en depósito
en una Empresa de Depósito de Valores, esos valores depositados
quedan fuera del derecho de prenda general de los acreedores de
la misma, no obstante que son jurídicamente de la misma interme-

233
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

diaria, todo en el entendido de que no sean acciones de la propia


intermediaria depositadas en la empresa de custodia y siempre que
en la custodia esté claramente identificado qué acciones son objeto
de mandato y cuáles propias de la misma corredora.
Enreda un tanto el asunto la facultad que la ley otorga a los
acreedores del cliente de la intermediaria para ejercer sus accio-
nes contra las respectivas acciones en la empresa de depósito, en
circunstancias de que esas acciones en tanto no intervenga el título
traslaticio de la rendición de cuentas de la intermediaria al cliente
son de propiedad de aquella. La única lectura posible es que se
refiera a acciones a nombre del cliente, esto es, en que el cliente
figure como accionista en el registro de accionistas de la emisora y
que sólo administre la intermediaria depositando las acciones en
tal calidad en la empresa de custodia.
A los problemas anteriores se suman algunas disposiciones
especiales de la Ley Nº 18.876 sobre Constitución y Operación de
Entidades Privadas de Depósito y Custodia de Valores. En efecto,
primeramente estas Empresas de Depósito de Valores (EDV) (hasta
esta fecha hay una en Chile) sólo pueden operar con depositantes
“institucionales”, esto es, corredores, bancos, Administradoras de
Fondos de Pensiones, Fondos de Inversión, etc., el público en general
no puede depositar en ellas (art. 2º). Además estos depositantes sólo
pueden depositar “transfiriendo” el título a la EDV (art. 3º), por lo
que para efectos de los emisores y terceros, es la EDV la dueña de los
títulos y sólo en las relaciones de ésta con el depositante se le reco-
noce propiedad al depositante –no a sus clientes– sobre los títulos
transferidos a la EDV, salvo en lo que se refiere a la participación en
juntas de accionistas o de tenedores de bonos atingentes a los valo-
res depositados, pues dicho derecho sigue siendo del depositante
(art. 12), como asimismo el derecho de gravar y enajenar los títulos
en depósito (arts. 7º, 8º y 14).
Además estos valores una vez incorporados al patrimonio de la
EDV se confunden con los otros valores recibidos en depósito que
sean uniformes, esto es, del mismo emisor, clase, etc., pues en caso
de déficit en la custodia, el riesgo de pérdida se distribuye a pro-
rrata de lo depositado por todos los depositantes de dichos valores
(art. 28 inc. 2º).
La ley admite la posibilidad de embargos y medidas precauto-
rias sobre valores (art. 5º inc. 2º), pero se supone que es respecto
de acciones que se dirijan en contra del depositante y no en contra

234
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

de sus clientes que no quedan identificados en la EDV. En efecto,


el art. 17 de la ley de marras dice expresamente que “en los juicios
en que se persiga la responsabilidad de una empresa o la ejecución
forzada de sus obligaciones con terceros o con depositantes no se
podrá, en caso alguno, decretar embargos, medidas prejudiciales o
precautorias u otras limitaciones al dominio respecto de los valores
que se hubieren entregado en depósito. Sin perjuicio de lo ante-
rior, podrán decretarse tales medidas, respecto de dichos valores de
conformidad a las reglas generales, cuando se trate de obligaciones
personales de los depositantes de los valores correspondientes y
solamente por el total que estos mantengan en la empresa”.
Pese a todo lo anterior, el art. 14 de la ley previene que “si el
depositante declarare que el depósito lo efectuó a su propio nombre,
pero por cuenta de un tercero, la empresa de depósito emitirá un
certificado a nombre de quien indique el depositante, bajo exclusiva
responsabilidad de este”, y añade la ley que “para los efectos de las
formalidades necesarias para la constitución de la prenda u otro
derecho real, el certificado reemplazará al título representativo
del valor” y para que esa prenda u otro derecho real sea oponible
a la EDV y a terceros, “es menester la notificación por un notario a
aquella”. Esta norma es la excepción porque por regla general los
certificados que emite la EDV son “nominativos, intransferibles y no
negociables” (art. 13). Esta regla del art. 14 pareciera resolver el
problema que planteaba el art. 179 de la LMV, pero la verdad no es
así, porque al reconocer la ley que el depositante tiene títulos a su
nombre pero por cuenta ajena, está reconociendo que la titularidad
dominical de dichos títulos es del depositante y no de su cliente,
porque dicha expresión es equivalente a decir que los tiene en razón
de mandato a nombre propio, una de cuyas características es que
el mandatario es dueño de las cosas que adquiere a nombre propio
pero por cuenta del mandante y este no se hace dueño de ellas sino
hasta la rendición de cuentas. El certificado emitido en razón del
art. 14 de esta ley de EDV no tiene por efecto alterar dicho dominio
no obstante que en él se identifique al cliente por cuenta de quien
el depositante tiene los títulos entregados a la EDV.
La Ley Nº 20.382, del año 2009, dio un paso más en el incremento
de los derechos de los mandantes y en la atenuación del derecho de
los corredores mandatarios en el sentido de crear serias limitaciones
para las corredoras en las votaciones en junta por las acciones que
están en custodia a nombre de la corredora, pero por cuenta del

235
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

cliente. Pueden votar en junta sólo si al constituirse la custodia fueron


autorizados o si, de no serlo, requirieron y obtuvieron la autorización
pertinente para asuntos específicos. Por eso estos corredores pueden
dividir sus votos según las instrucciones recibidas de cada uno de sus
clientes-mandantes y sus propias opciones respecto de las acciones
de su propia cartera. Además la ley limita a estos mandatarios a votar
en junta sólo por medio de sus representantes legales, sus empleados
o sus abogados. Naturalmente todas las acciones a que se refiere el
art. 179 LMV se computan en los cálculos legales, tengan o no los
intermediarios de valores poderes para votar por ellas.

2.7.6. Del efecto de la suscripción y de la cesión de acciones

i) Efectos respecto del adquirente de las acciones: El efecto natural de la


cesión y suscripción de acciones es que pierda el dominio el cedente
y lo adquiera el cesionario, porque la cesión misma es el modo de
adquirir, de forma que la fecha de la cesión es la fecha de la adqui-
sición del título. Sin embargo, los derechos económicos (dividendos
y suscripción preferente de nuevas acciones, derecho de retiro y
derecho a la devolución de aportes sea por disminución de capital,
sea por disolución de la sociedad) y políticos (asistir y votar en juntas
de accionistas) no nacen de la adquisición del título, sino de su toma
de razón en el Registro de Accionistas de la sociedad.
Este dominio genera desde luego una relación jurídica del ad-
quirente con la sociedad, no obstante que la sociedad no es parte en
la cesión, pues sólo lo es en la suscripción. Esta relación que surge
para con la sociedad anónima no es de sociedad y ese es el gran
punto en que las sociedades anónimas se apartan de las sociedades
propiamente tales, pues no existe una relación jurídica entre los
accionistas, sino entre estos y la persona jurídica que es la sociedad
anónima. Los accionistas entre sí no son “socios”, pues entre ellos
no existe una relación jurídica contractual. Puede existir, claro está,
merced de un pacto de accionistas, pero entonces el pacto es el
contrato y no la calidad de accionistas.
Pero para el adquirente la cesión tiene un impacto relevante,
pues “la adquisición de acciones de una sociedad implica la acepta-
ción de los estatutos sociales y de los acuerdos adoptados en juntas
de accionistas”. Este efecto es sustantivo, porque implica de algún
modo una renuncia a cualquier acción en contra de la sociedad y de

236
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

los acuerdos de junta, salvo la acción de nulidad absoluta, pues en el


fondo la aceptación de los estatutos y de los acuerdos de junta es una
renuncia a todas las acciones renunciables en contra de dichos actos
jurídicos, lo que tiene sus aristas, pues normalmente se acepta lo que
se conoce, conocimiento que por regla muy general no concurre en
quienes adquieren acciones de sociedades anónimas, menos aún si
estas son abiertas. Sin embargo, esta norma tiene una explicación
básica: una sociedad no puede quedar sujeta a permanentes desafíos
judiciales de sus acuerdos y sus estatutos por parte de los accionistas
y es el balance entre esta necesidad y el derecho a adoptar decisiones
informadas lo que se resuelve a favor de lo primero.
Otro efecto de la adquisición de acciones es que si se adeuda un
saldo de precio por dichas acciones, el adquirente queda obligado
al mismo ante la sociedad por el solo ministerio de la ley (art. 22
LSA), fenómeno que no ocurre por regla general en la adquisición de
cosas en que el vendedor aún adeuda parte del precio a su tradente.
Agrega la ley además que esta cesión no libera de su obligación al
cedente de las acciones, pues el art. 19 LSA constituye tanto al ce-
dente como al cesionario en solidariamente responsables del pago
de dicho saldo de precio.
Un tercer efecto de la adquisición de acciones es un deber
expresado en términos bastante flojos por nuestra ley en el art. 30
LSA al decir que “los accionistas deben ejercer sus derechos sociales
respetando los de la sociedad y los de los demás accionistas”. La
expresión derechos es aquí poco clara, pero nosotros creemos que
esta norma consagra un principio legal de lealtad de los accionistas
para con la sociedad y para con los restantes accionistas en el sentido
de no instrumentalizar la sociedad en términos distintos que los de
buscar el mayor provecho para ella y para los accionistas. Esta norma
no ha tenido muchas explicaciones. En el proyecto original de la
Ley Nº 18.046, de diciembre de 1980, esta norma estaba orientada
y redactada en términos de impedir que el accionista controlador
abusara de sus poderes contra los minoritarios. Y se consagraba en el
art. 29 la norma que decía que “el accionista controlador debe usar
su poder de tal modo que la sociedad realice sus fines y respetar y
atender los derechos e intereses de los demás accionistas”, norma
cuya vulneración era castigada en el art. 30 del proyecto con la res-
ponsabilidad civil. Ignoramos la razón de la variación en el texto,
porque no figura una explicación en la historia de la ley, pero vemos
que ambas normas están emparentadas. Sin embargo, el texto actual

237
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

no se aplica sólo al accionista o grupo de accionistas controlador,


sino a todos los accionistas. Esencialmente es un deber de lealtad de
los accionistas no interferir en la actividad de la sociedad en que esta
obtenga todo el lucro legítimo que sin dicha interferencia pudiere
lograr y de no perjudicar a los demás accionistas en el valor de sus
acciones, sus utilidades y su patrimonio en relación con los efectos
que las acciones u omisiones deliberadas del accionista causen a los
restantes. La sociedad anónima es un instrumento de lucro.
Es discutible si esta norma impide a los accionistas competir con
la sociedad en el sentido de desarrollar negocios iguales o análogos
a los de la sociedad. A nosotros nos parece que dicha restricción no
existe. Desde luego no consagra la ley esa prohibición que sí existe
para las sociedades colectivas mercantiles (art. 404 Nº 4 del Código
de Comercio) y tampoco entre las múltiples conductas sancionadas
en el art. 30 del proyecto original se contemplaba este impedimento
para competir, ni aun para el accionista controlador. Pero además
cuando la LSA quiso poner límites a la competencia con la socie-
dad, lo dijo expresamente, como acontece con las prohibiciones a
que están sujetos los directores y el gerente general de la sociedad
enunciadas en el art. 42 LSA.
ii) Efectos respecto de terceros y de la sociedad: El art. 17 del Regla-
mento previene que “la cesión de acciones producirá efecto respecto
de la sociedad y de terceros desde que se inscriban en el Registro
de Accionistas, en vista del contrato de cesión y del título de las
acciones”. Vale decir, la cesión en sí no afecta a terceros ni a la so-
ciedad sin que exista toma de razón de dicha cesión en el Registro
de Accionistas.
La expresión terceros debe leerse conforme a las reglas genera-
les, de forma que los sucesores en el dominio de la acción a título
singular o universal no son terceros al acto y respecto de ellos no es
menester el registro. Un accionista puede traspasar su acción a un
tercero aun no estando inscrita en el Registro respectivo.
Para que la sociedad inscriba la cesión es menester que el ge-
rente general tome conocimiento de la cesión. Este conocimiento
puede ser adquirido por el gerente de cualquier forma y en todo
caso puede ser notificado por un notario o un corredor de bolsa
para hacerlo oficial.
La ley exige que este conocimiento se formalice en que el gerente
general tenga acceso al documento de la cesión y a los títulos que

238
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

se enajenan por el mismo. En la práctica esta notificación se mate-


rializa mediante la sola notificación, formal o informal, del contrato
de cesión. La exigencia de además acompañar los títulos rara vez
se cumple y de algún modo, lo autoriza la ley si los títulos están en
posesión de la sociedad, que también es el caso en el evento de no
haberlos emitido, pues la emisión de los títulos es un acto jurídico
unilateral de la sociedad y sólo de ella.
Pero ocurre muchas veces que los títulos sí se emiten, pero se
extravían. Es efectivo que el accionista puede obtener una nueva
extensión de los títulos mediante el procedimiento del art. 21 del
Reglamento, pero ese procedimiento es también un acto unilateral
del accionista. En nuestra opinión la exhibición de los títulos ya no
constituye una solemnidad necesaria para la anotación en el Registro
de Accionistas.310
Normalmente en este registro no interviene más que el adqui-
rente o cesionario de las acciones y la sociedad emisora represen-
tada por el gerente general. Sin embargo, si se trata de sociedades
anónimas sujetas al control de la SVS, sean abiertas o especiales, y
producto de la cesión se reúnen todas las acciones en manos de una
sola persona y se genera así la causal de disolución de la sociedad
prevista en el art. 103 Nº 2 LSA, antes de proceder al registro de la
cesión que provoca ese efecto, es menester obtener la autorización
para dicha toma de razón de dicha autoridad, pues sin ella el registro
es nulo, dado que la norma del art. 107 LSA, que fija este trámite,
está redactada en términos prohibitivos (“una sociedad anónima…
no inscribirá”, dice la ley). Este trámite persigue asegurar que la
fusión, propia o impropia, no afectará los derechos de terceros,
pues se prescribe para resguardar sus derechos, en particular, que
la confusión de patrimonios que nace de la fusión no perjudique
a los acreedores de la sociedad que se disuelve, que es la que debe
controlar dicha autoridad. Volveremos sobre esto al tratar de la
fusión de sociedades.
Sin la inscripción de los traspasos en el Registro de Accionistas el
acto es inoponible a terceros y también a la sociedad. Este principio
está reflejado en algunas normas de la LSA. Así, por ejemplo, sólo
pueden participar en las juntas de accionistas quienes figuren en el
Registro de Accionistas al menos 5 días antes de la fecha de la asam-
blea (art. 62 LSA); sólo pueden percibir dividendos los accionistas
310
De la misma opinión, PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 554.

239
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

que figuren en el Registro al menos “el quinto día hábil anterior a


las fechas establecidas para su solución” (art. 81 LSA); sólo tienen
derecho a la suscripción preferente de acciones de pago de nueva
emisión los accionistas que figuren en el Registro con cinco días de
antelación a la fecha de la publicación de la opción por avisos.
Conforme al art. 12 LSA y al art. 16 del Reglamento a la sociedad
no le corresponde calificar los traspasos, debe limitarse a inscribir-
los. Sin embargo, esta regla no es tan absoluta en la práctica. En
efecto, la sociedad no puede inscribir cesiones manifiestamente
falsificadas, o que aparezcan otorgadas por personas inexistentes,
o por representantes manifiestamente aparentes o por accionistas
cuya cesión no se encuentra registrada en el Registro de Accionis-
tas. Es un control de la legalidad formal. La norma del art. 12 LSA
debe leerse en el sentido de que la sociedad debe inscribir las ce-
siones que estén revestidas de legalidad formal y de fondo, sin que
la sociedad esté obligada a más que eso. Si la sociedad opta por no
inscribir porque, por ejemplo, le parece que la firma del cedente
es falsa, está en su derecho de hacerlo. También puede hacerlo si
acredita que quien comparece como representante del cedente no
tiene poder para ceder y así se ha fallado.311 Asimismo, si la sociedad
tiene conocimiento privado de la muerte del cedente puede negarse
a inscribir títulos cuya cesión es posterior a dicha defunción. Claro,
la función de registrar no es una mera toma de noticia, sino que
el acto jurídico por el que una cesión de acciones pasa a ser plena,
no es una operación meramente mecánica y, por consiguiente, el
gerente al registrar debe hacer un control jurídico mínimo.312 En la
práctica comercial, así operan las sociedades anónimas abiertas, que
tienen departamentos de acciones que hacen breves pero eficientes
estudios de títulos antes de proceder a cursar los registros.

2.7.7. Límites a la libre cesibilidad de las acciones

i) Límites a la libre cesibilidad en la ley chilena. Ripert magistralmente


nos dice que “una sociedad anónima es un mecanismo jurídico que
lleva consigo la necesidad de entregar a los accionistas títulos nego-

311
Corte Suprema, 27 de noviembre de 1991, Gaceta Jurídica Nº 137, p. 46.
312
De la misma opinión, GUILLERMO CAREY, De la Sociedad Anónima y la Respon-
sabilidad Civil de los Directores, p. 168.

240
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

ciables. La negociabilidad es un rasgo característico de la acción.


Si se dijera en los estatutos que las partes de los socios no pueden
cederse, la sociedad no tendría el carácter de sociedad anónima. Si
se dijera en una sociedad de personas que las partes de los socios
estarán representadas por títulos negociables, nos encontraríamos
en presencia de una sociedad por acciones constituida irregular-
mente”.313 Una misma idea reproduce Broseta Pont para el Derecho
español al señalar que “la transmisibilidad de la acción es un principio
esencial a toda sociedad anónima, no sólo porque el capital se divide
en acciones para conceder al que ingresa en ella un incentivo en
su transmisibilidad, sino también porque, según la estructura legal
de la sociedad anónima, son irrelevantes las condiciones personales
del accionista”.314
Este es para nosotros el eje central en el análisis de los límites a la
transferencia de las acciones. La sociedad anónima es esencialmente
un fondo de afectación con personalidad jurídica cuyos partícipes
se conectan con él por medio de la tenencia de este título. Por ello
es que no es preciso hablar de contrato de sociedad, porque la re-
lación jurídica existe entre el accionista y la sociedad y no entre el
accionista y los restantes accionistas.
Por eso es que en la sociedad anónima por antonomasia, esto
es, la sociedad anónima abierta, la ley se encarga de señalar que sus
estatutos no pueden contener disposición alguna que limite la libre
cesión de las acciones (art. 14 LSA). Asimismo, es regla general apli-
cable a todo tipo de sociedades anónimas que la sociedad no tiene
la facultad de “pronunciarse sobre la transferencia de acciones y está
obligada a inscribir sin más trámite los traspasos que se le presenten,
siempre que estos se ajusten a las formalidades mínimas que precise el
Reglamento” (art. 12 LSA) que sabemos están contenidas en el art. 15
de este cuerpo regulatorio.315 Esta regla fue un cambio radical en la
política sobre cesión de acciones existente en Chile hasta antes de la
Ley Nº 18.046, pues antes la ley expresamente autorizaba que “el di-

313
GEORGES RIPERT, ob. cit., t. II, p. 311.
314
BROSETA PONT, ob. cit., pp. 247-248.
315
No es menor advertir que esta normativa venía a derogar la anterior a la
Ley Nº 18.046, pues bajo el antiguo régimen se admitía que el directorio denegara
aceptar transferencias de acciones por alguna causa justificada y en caso de conflicto,
tenía atribuciones jurisdiccionales la Superintendencia de Sociedades Anónimas
para determinar si debía o no cursarse el traspaso en el Registro de Accionistas de
la Sociedad. Ver CASTRO OSSANDÓN, ob. cit., p. 11.

241
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

rectorio podrá negarse a aceptar la transferencia si la responsabilidad


del cesionario no fuese suficiente o por otra causa justificada”.316
De estas dos reglas se obtienen dos principios básicos. El primero
es que en las sociedades anónimas cerradas es posible establecer en
los estatutos disposiciones que limiten la libre cesión de las accio-
nes. Pero que nunca puede ello autorizar a la sociedad a negarse
a inscribir en el Registro de Accionistas un traspaso que se ajuste a
la ley y al Reglamento, aunque no se adecuen a sus estatutos o que
se haya hecho dicha cesión en infracción a un pacto de accionistas;
conclusión que ratifica el nuevo texto del inciso segundo del art. 14
LSA, introducido por la Ley Nº 20.382.317 Por ello esos pactos de
accionistas que establecen que un traspaso no puede inscribirse
en el Registro de Accionistas si este no se ajustó al procedimiento
especial previsto en el pacto (v. gr., un pacto de primera opción a
los accionistas antes de ofrecer a terceros; una aprobación al nuevo
accionista por los restantes o por el directorio de la compañía, etc.)
no tiene valor y, desde luego, no es oponible a la sociedad.
Lo que no aclara la ley es hasta qué extremo son admisibles las
limitaciones a la libre cesión de las acciones que se estipulen en
pactos de accionistas y hasta qué punto lo son las que se inserten en
los estatutos de una sociedad anónima cerrada. No basta con leer a
contrario sensu el inciso primero del art. 14 de la LSA para concluir
que en las sociedades anónimas cerradas sólo se pueden fijar ar-
tículos que limiten, siempre que no impidan, la cesión de acciones,
porque ese análisis se toparía con el absurdo de que entonces en los
estatutos de las sociedades anónimas abiertas se podrían establecer
prohibiciones absolutas de cesión y no sólo limitaciones a ella.
Lo que se desprende del discurso del inciso primero del art. 14
de la LSA es la prohibición implícita de establecer prohibiciones ab-
solutas de cesión en una sociedad anónima abierta, prohibición que
se extrae de la circunstancia de que si se prohíbe la mera limitación
a la cesión, con mayor razón está proscrita cualquier prohibición
316
En el sistema anterior la solicitud de toma de razón en el Registro de Ac-
cionistas se dirigía al presidente del directorio y era el directorio el que calificaba
la procedencia del registro. Bajo dicho esquema el art. 37 del Reglamento del
DFL Nº 251 facultaba al directorio a no cursar la transferencia en los términos
transcritos.
317
En el mensaje del proyecto de 1980 queda dicho que uno de los conteni-
dos relevantes del proyecto es que “se agiliza la libre cesibilidad de las acciones,
eliminándose los cierres de registro de accionistas y la aprobación de los traspasos
por la sociedad”.

242
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

absoluta de cesión. Este principio implícito es inherente a la sociedad


anónima y, por lo mismo, aplicable también a la sociedad anónima
cerrada. Y si ahora, aclarado este punto, sumamos a lo anterior la
prohibición para la sociedad de denegar inscripciones de traspasos,
vemos que el principio jurídico fundamental es que las acciones de
una sociedad anónima, abierta o cerrada, son siempre cedibles y
la sociedad no puede negarse a tomar razón de dichas cesiones, ni
aun cuando, en su caso, los estatutos sujeten la cesión de acciones a
limitaciones legítimas. Esto emana de una interpretación armónica
de los arts. 12 y 14 de la LSA.
Pero, por otro lado, la ley admite las restricciones a la libre cesibi-
lidad sea en los estatutos de la sociedad –si es una sociedad anónima
cerrada–, o sea en un pacto “entre particulares relativos a la cesión
de acciones” (art. 14 inc. 2º LSA) aun para el caso de las sociedades
anónimas abiertas. Pero esta admisibilidad no importa una excepción
a la libre cesión en términos de la validez y oponibilidad de las cesio-
nes de acciones, que, como vimos, no admite excepciones ni aun en
las sociedades anónimas cerradas. En consecuencia, las limitaciones
a la libre cesión de acciones no acarrean como sanción la nulidad
o inoponibilidad de los traspasos que se ejecuten en infracción a
los pactos de accionistas o, en su caso, a los estatutos sociales. La
sanción será la indemnización de perjuicios, asunto muy delicado
de evaluar. Por lo mismo, habitualmente lo que se usa es insertar
en el pacto una cláusula penal clara y precisa en sus montos, afecta
a los arts. 1535 y ss. del Código Civil.
Por añadidura, hay que ver que las limitaciones que se con-
templen en el pacto de accionistas y, en su caso, en los estatutos de
la sociedad, no sean una forma encubierta de prohibir la cesión,
porque en tal caso se estaría simulando un acto o contrato con la
consabida sanción de nulidad. Si un pacto de accionistas previniera
que los accionistas sólo pueden venderse las acciones entre ellos,
ese pacto no sería válido. Tampoco sería válida una estipulación que
estableciera una pena por el traspaso de acciones a terceros por el
solo hecho del traspaso. Veremos más adelante sobre transferencias
de acciones más comunes.
También la infracción a la libre cesibilidad puede ir por la vía del
procedimiento de enajenación. Si el procedimiento es tan demoroso
e impracticable que a la postre importa un impedimento absoluto de
enajenación, entonces dicho pacto debiera ser nulo, porque oculta
en el fondo una prohibición absoluta de alienación.

243
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

No podemos olvidar que hay una restricción no a la cesión,


pero sí a la adquisición de acciones de una sociedad anónima cuyas
acciones o valores pueden ser adquiridos por una Administradora
de Fondos de Pensiones, pues dichas sociedades tienen límites de
concentración accionaria y ordena la ley que no se pueden inscribir
en el Registro de Accionistas de dicha emisora los traspasos en virtud
de los cuales el cesionario sobrepase los límites de concentración
aceptados para esas sociedades (art. 114 DL Nº 3.500).
Existen, sin embargo, dos casos admitidos en la ley respecto
del principio de la libre cesibilidad de las acciones. Uno es el deno-
minado derecho de retiro regulado en los arts. 69 y ss., de la LSA,
pues en dicho evento la sociedad está obligada por ley a adquirir
acciones de uno o más de sus accionistas minoritarios que ejercen
ese derecho. La otra hipótesis, pero de signo opuesto, esto es, de
obligación de vender acciones, se da en el caso de las sociedades
anónimas abiertas en que existe una cláusula estatutaria de que si un
accionista adquiere el 95% o más de las acciones o de una serie de
ellas merced de una OPA por el 100%, los accionistas que no venden
están obligados por ley y estatutos a hacerlo y al mismo valor de la
OPA si no optaron por ejercitar su derecho a retiro en los términos
del inciso 2º del art. 71 bis LSA.
ii) Límites a la libre cesibilidad en el derecho comparado. En el Derecho
hispano se admiten tres clases de restricciones a la libre cesibilidad
de las acciones: las legales (v. gr., prohibición en algunas sociedades
anónimas de tener accionistas extranjeros); convencionales, que
son pactos directos de los accionistas entre sí sin intervención de la
sociedad, y las estatutarias, que son las contenidas en los estatutos de
la sociedad. “En las estatutarias se excluye la libre transmisibilidad de
la acción, pero no su transmisibilidad, que es inderogable”.318 Son
típicas entre estas últimas las cláusulas de tanteo o first refusal, esto es,
la carga de ofrecer primero las acciones a los otros accionistas antes
de vender a terceros; las cláusulas de consentimiento, esto es, normal-
mente, que la transferencia debe ser hecha con la autorización de
un tercero o de un órgano de la sociedad (normalmente la junta
de vigilancia o directorio), y las cláusulas de limitación del ámbito
de los adquirentes (v. gr., una sociedad médica oncológica que sólo
permite la transferencia de sus acciones a médicos oncólogos). A

318
BROSETA PONT, ob. cit., p. 248.

244
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

diferencia de lo que ocurre en Chile la infracción a estas restricciones


estatutarias no es la indemnización de perjuicios, sino la nulidad del
acto de transferencia; pero si se infringe una restricción convencio-
nal, entonces la sanción es sólo la de indemnizar los perjuicios, sin
afectar a la validez del acto de enajenación. Hay que añadir, eso sí,
que en el régimen español las restricciones a la libre cesibilidad sólo
operan respecto de las acciones nominativas, no siendo admisibles
para las acciones al portador.
En Italia Brunetti se inclina hacia la validez de las cláusulas
estatutarias que limitan la libre circulación de las acciones, aunque
sólo de las nominativas, en especial de los pactos que requerían de
la anuencia del consejo de administración o directorio, que si bien
no impide la transferencia entre cedente y cesionario, es inoponible
a la sociedad en tanto no haya sido consentido por la sociedad. Los
pactos denominados de “sindicatos de bloqueo”, como se conocen
en Italia las convenciones entre particulares no estatutarias que limi-
tan la cesión de acciones, también fueron declarados válidos por la
jurisprudencia peninsular, pero con la limitación de que los límites
no deben ni ser absolutos ni ilimitados en el tiempo.319
En los Estados Unidos no existe un régimen común legislado
para todos los estados, pues, como sabemos, las reglas corporativas
son de naturaleza estatal, aunque la Model Business Law de 1984 re-
gula este punto en dos aspectos: el propósito y el tipo de limitación.
La doctrina, partiendo de la premisa básica de que en ausencia
de cualquier acuerdo específico las acciones son per se libremente
transferibles, normalmente hace una distinción entre las publicly
held corporations y las closely held corporations para el tratamiento de
las restricciones. Antes de entrar, en todo caso, en el análisis de
ambas hipótesis, hay que tener presente que la norma del common
law dice que en su calidad de personal property (propiedad mueble)
cualquier restricción sobre el poder de alienación de las acciones
no es permitido, aunque en la práctica casi todos los estados de la
Unión admiten limitaciones, pero a falta de normas permisivas, el
principio es la inadmisibilidad a las restricciones.320
Jurídicamente las limitaciones son tratadas como contratos, sea
que ellas estén en los estatutos (articles of incorporation o los by-laws)

319
BRUNETTI, ob. cit., t. II, pp. 92 y 93 y nota 16 de la p. 93.
320
Ver MELVIN ARON EISENBERG, Corporations and Other Business Organisations,
9th edition, p. 415.

245
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

o en un acuerdo de accionistas, sea que resulten de un pacto entre


privados y su cumplimiento e incumplimiento está sujeto a las nor-
mas de enforciability de los contratos.321
En las closely held corporations los pactos habituales son: i) una
opción para la adquisición de acciones a un precio predeterminado,
que se conoce con la expresión option; ii) un contrato obligatorio de
compra o venta alternativamente a un precio determinado,322 que se
conoce como un buy-sell agreement, muy útiles para resolver futuros
deadlock por la vía del buyout, esto es, ante conflictos de gestión o de
política empresarial, el tema se resuelve por la vía de que uno de los
accionistas le compra todo a otro, en que se divide la elección entre
uno que fija el precio y el otro que decide si comprar o vender a ese
precio; iii) un pacto de first refusal, en el sentido de que antes de vender
a terceros, deben las acciones ofrecerse a los accionistas para darles la
oportunidad de igualar al menos el precio ofrecido por un tercero.
Es legítimo además en los Estados Unidos que tanto la option como el
buy-sell agreement sean con la misma emisora y no con los accionistas,
aunque naturalmente pueden ser también respecto de los demás
accionistas; así como es posible pactar que la obligación de ejercer
la opción o de comprar sea de la corporación y subsidiariamente de
los accionistas en el evento de que la primera no pueda legal o eco-
nómicamente adquirir acciones de su propia emisión. Para mercados
de este desarrollo es habitual que las options o los buy-sell agreements
vayan amparados en pólizas de seguro de garantía o de desgravamen
para el evento de insolvencia o muerte del accionista.
En las publicly held corporations la regla general es que no hay límites
a la libre circulación de sus emisiones, pero existen restricciones en
la circulación de títulos emitidos por la sociedad pero no registrados.
La disponibilidad de múltiples formas de emisión no registradas en
la Securities and Exchange Commission son autorizadas por esta entidad
bajo la condición precisamente de que la corporación que las emite
imponga restricciones a la circulación de estos títulos unregistered.
321
EISENBERG, ob. cit., p. 415.
322
En la práctica, en el régimen estadounidense los fair price se fijan apelando a
seis sistemas muy habituales: a) precio fijo prefijado en el acuerdo o los by-law; b) valor
libro de la acción (book value); c) precio con capitalización de utilidades; d) precio a
la mejor oferta de un tercero (outsider); e) precio fijado por tasador o árbitro, donde
normalmente se recurre a la historia del desempeño de la empresa en materia de
utilidades o el Ebitda, en épocas más recientes, al uso de una proyección de flujo
futuro de caja con un interés de descuento; f) precio en razón de un porcentaje
de las utilidades a distribuir a partir del fenómeno que gatilló la venta.

246
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

En cambio, en las emisiones registradas en la SEC no son admisibles


las limitaciones a la libre circulación.
En los Estados Unidos las cláusulas de restricción, que normalmen-
te se insertan en los articles of incorporation o en los estatutos (by-laws)
de la corporación, deben ser interpretadas en forma restringida en
razón de que son limitaciones a la natural libre disponibilidad y por
lo tanto habitualmente se requiere de texto expreso para que sea
aplicable la limitación, aun cuando se acepten excepciones basadas
en principios de razonabilidad.
Lo mismo que en nuestro país, la jurisprudencia es muy fina en
analizar la validez de las cláusulas de limitación, en términos que
ellas no deben restringir o prohibir de forma no razonable la trans-
feribilidad de las acciones, por lo que la prohibición pura y simple
de ceder es nula, como lo es la cláusula de venia o consentimiento
de los directores u otros accionistas, salvo que se agregue que la
negativa para autorizar la venta debe ser razonable. Tampoco es
admisible la cláusula de no vender a competidores y la cláusula que
estipule una cláusula penal o la privación de dividendos por el solo
hecho de enajenar.
En los Estados Unidos también se ha sostenido que una mo-
dificación de estatutos o un acuerdo de junta (shareholders meeting
resolution) que imponga restricciones a la libre circulación no pue-
de tener efecto sobre las acciones emitidas con antelación a dicho
acuerdo, salvo que los tenedores de dichas acciones sean partes en
el acuerdo o hayan votado a favor de su imposición.
Otra característica señera del sistema norteamericano es que si las
restricciones a la libre cesibilidad no son respetadas por un período
razonable de tiempo, ellas se entienden “abandonadas” por desuso
(abandoned restrictions). Asimismo, la oponibilidad de las restricciones
sólo es posible siempre que en los certificados o títulos de acciones
exista una nota destacada (conspicuous note) sobre la misma, pues de
otro modo no es ejecutable la limitación, salvo que se acredite por
otro medio que el adquirente sabía de la misma.
Finalmente, hay que hacer notar que un test muy importante en
el sistema de los Estados Unidos es el test de la racionalidad de las res-
tricciones. En general, la jurisprudencia ha desestimado restricciones
que no tengan una lógica y una justificación, al extremo que incluso
ha desestimado restricciones que fueron justificadas al tiempo de su
constitución, pero que perdieron sentido con el paso de los años.
Empero la jurisprudencia en general ha sostenido que el requisito de

247
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

racionalidad debe cumplirse al tiempo de constituirse las restricciones


sin importar si éste se pierde por efecto de los años.323
Para terminar, en los Estados Unidos no existe, como en otros
países, un principio general que haga inaplicable las restricciones
a la libre transferencia en los casos de transferencia involuntaria,
esto es, por causa de muerte o por ventas hechas por ministerio
de la justicia.324 Respecto de estas últimas, para ser cubiertas por la
limitación en general se exige que ellas estén expresamente enun-
ciadas en el texto de la restricción y que aparezca así en el título o
certificate de acciones.
En el caso de Argentina, se siguen principios parecidos a los
chilenos. El art. 214 de la Ley de Sociedades Comerciales dispone
que “el estatuto podrá limitar la trasmisibilidad de las acciones no-
minativas o escriturales,325 sin que pueda importar la prohibición de
su transferencia. La limitación deberá constar en el título o en las
inscripciones en cuenta,326 sus comprobantes y estados respectivos”,
323
Un caso señero es el FBI Farms vs. Moore, llevado en el estado de Indiana,
que constituía una sociedad anónima o corporación familiar en que los socios eran
padre, madre y dos hijas. Cuando una de las hijas se divorció del señor Moore, el
saldo favorable a él quedó garantizado con las acciones. La hija no pagó su deuda
con su ex marido y él ejecutó las acciones y se las adjudicó en pública subasta. Esta
sociedad por medio de un acuerdo de directorio había previsto restricciones a la
libre transferencia de las acciones para mantenerlas dentro del ámbito familiar.
En dicho acuerdo se estipulaba que la corporación tendría el first parchase option,
luego los restantes accionistas y, por último, los blood members of the family, entre los
que no se contaba, naturalmente, el pariente por afinidad. La compañía intentó
ejecutar ese acuerdo contra el señor Moore, pero la Corte amparó su adquisición,
desestimando el pacto precisamente porque esta no tenía o, más bien, porque
había perdido racionalidad. Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 412 y ss.
324
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 419.
325
Las acciones escriturales fueron introducidas en Argentina por la Ley
Nº 22.903 y esencialmente son acciones respecto de las que no se emiten títulos,
sino que se registran en cuentas llevadas por la sociedad emisora o por bancos co-
merciales o de inversión o por cajas de valores autorizadas (equivalentes a nuestras
Empresas de Depósito de Valores). La función del título la cumple, respecto de estas
acciones, el certificado de la entidad registradora. Como acciones “inmateriales”
se transfieren y gravan como los créditos, pero para hacerlos valer ante terceros es
necesario registrar el gravamen o transferencia en la entidad registradora. PEDRO
FEDERICO GUTIÉRREZ, Manual de Sociedades, pp. 321-322.
326
Las inscripciones en cuenta existen en Argentina y España. En Argentina
están representadas por las acciones escriturales, como vimos en la nota anterior,
que en el caso de que la registradora sea la misma sociedad emisora esta debe llevar
un registro normal de accionistas y un registro especial de acciones escriturales.
En España estas acciones se denominan acciones por anotaciones en cuenta que
si bien no están definidas en la ley, de lo dicho en la Ley de Sociedades Anóni-

248
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

vale decir, para la Argentina “la trasmisibilidad es el carácter esencial


de la acción por la fungibilidad que permite a los aportadores de
capital, lo que las hace esencialmente trasmisibles”.327 Sin embargo,
en Argentina se aceptan las restricciones sea por acto entre vivos o
mortis causa. Se ha aceptado por la doctrina la limitación establecida en
los denominados “convenios parasocial” en orden a que deba contar
con el beneplácito de los otros accionistas, denominadas “cláusulas
de agrado” y también “cláusulas de preferencia” en favor de los otros
accionistas. Se aceptan también limitaciones en orden al número de
acciones que puede adquirir cada accionista y la profesión o naciona-
lidad del mismo. En todo caso, la jurisprudencia trasandina ha des-
estimado las limitaciones arbitrarias a la transferencia.328 El Derecho
argentino contiene además limitaciones legales a la transferencia. Así
el cónyuge del cedente debe autorizar la enajenación, pues se trata
de bienes registrales (art. 1277 del Código Civil). También existen
restricciones legales a la nacionalidad de los accionistas en algunos
tipos de sociedad, como son las radiodifusoras y las aerolíneas.329
En el Derecho francés se consagra en la Ley de 1966 el principio
general de la libre cesibilidad de las acciones (le principe de la libre
négociabilité des actions), al extremo que se admite su cesión hasta la
clausura de las operaciones de liquidación de la sociedad. Pero tam-
bién existen dos tipos o grupos de limitaciones a este principio.
Por un lado, las actions inaliénables, sea por ley como aquellas que
corresponden a salarios a título de participación en las utilidades y

mas y en la Ley de Mercado de Valores se extraen sus características y naturaleza.


Esencialmente son acciones inmateriales asimiladas a un crédito y cuya existencia
consta en un registro contable y se acredita mediante certificados expedidos por
las entidades encargadas de dicho registro. El monto, carácter y naturaleza de estas
acciones depende de lo que diga la escritura de constitución de la sociedad o la
escritura de nueva emisión. Con los certificados del registro pueden circular estas
acciones sea como títulos al portador o nominativos. Una característica de estas es
que no pueden ser canjeadas por títulos; son irreversiblemente incorpóreas, no así
las acciones con título, que sí pueden desmaterializarse y acceder a este régimen.
Si las acciones no se cotizan en bolsa, la sociedad emisora puede elegir la empresa
registradora de entre las Sociedades y Agencias de Valores autorizadas. En cambio,
si esas acciones sí cotizan en bolsa, la única entidad autorizada para llevar el registro
es el Servicio de Compensación y Liquidación de Valores, equivalente a nuestras
Empresas de Depósito de Valores reguladas por la Ley Nº 18.876.

327
RICHARD y ESCUTI, citados por MARTORELL, Sociedades Anónimas, p. 160.
328
Ver RICARDO NISSEN, Curso de Derecho Societario, p. 419.
329
Ver MARTORELL, Sociedades Anónimas, p. 161.

249
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

en general las adquiridas como beneficio laboral y las de los admi-


nistradores en caso de Redresessement Judiciaire (reestructuración),
sea convencionalmente, en que se admite la inalienabilidad absoluta
pero temporal (inaliénabilité temporaire).
Existen también, por otro lado, las actions non librement négo-
ciables. Originalmente sólo las acciones pagadas con bienes tenían
límite temporal por dos años para poder circular, pero la Ley del 5
de enero de 1988 eliminó este impedimento. Hoy todas las accio-
nes son libremente negociables desde que existen. Mantiene la ley
francesa la prohibición de venta de las promesses d’actions, esto es, las
acciones no pagadas.
Las cláusulas permitidas en el Derecho francés son las de limitación
a la transferencia sin autorización, sea del directorio o de los otros
accionistas, pacto que se conoce como les clauses d’agrément, que deben
ir insertas en los estatutos y de sociedades cerradas (sociétés fermes)330
y la cláusula de primera opción de venta a los otros accionistas, de-
nominada clause de préemption, que normalmente se previene en los
estatutos, aunque no existe prohibición de fijarla en una convention
extra-statutaire de préemption. Conforme al art. 274 de la Ley de 1966,
las cláusulas d’agrément no tienen aplicación para la adquisición por
causa de muerte o por efecto de liquidación de cualquiera comunidad,
ni para las cesiones de conjuntos universales de o a un ascendiente.
Tampoco puede tener aplicación en ventas entre accionistas no
terceros. Además, en el evento de que el consejo de administración
deniegue la autorización para transferir, debe necesariamente auto-
rizarlo a vender a un tercero, a otro accionista o incluso adquirir la
sociedad misma las acciones por la vía de reducción de su capital, y
si la sociedad no las adquiere, el accionista puede enajenar al tercero
en prospecto, previniendo así los abusos y que el accionista quede
prisionnier de son titre. El precio de adquisición en caso de negativa por
parte del directorio se fija de común acuerdo y, a falta de acuerdo,
por un experto o perito designado por las partes o, en subsidio, por
el presidente del tribunal de comercio correspondiente, siendo estas
reglas inderogables por las partes.331
En Gran Bretaña el sistema es también original. Desde luego,
las public limited companies no admiten restricción a la libre enajena-
ción de sus acciones, salvo excepcionalmente respecto de acciones
330
En realidad, son las sociedades que cotizan en bolsa las que no pueden
contemplar clauses d’agrément. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 261.
331
Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 258 a 267.

250
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

no pagadas, pero las private limited companies sí pueden establecer


límites. Los límites regulados se refieren a autorización del directo-
rio (Director’s Approval) y los pre-emption rights, esto es, las opciones
preferentes de compra. El principio general es que las acciones son
libremente cesibles, aunque siempre el acceso al register of members es
resorte de la compañía, la que actúa por autorización de su direc-
torio. El derecho a denegar la autorización sólo es admisible si se
estableció en la constitution de la sociedad, esto es, en el Memorandum
of Association o sus amendments y ese poder debe ser expreso e inter-
pretado restrictivamente. La jurisprudencia británica ha sostenido
que no es admisible la negativa por sospechas del directorio de que
el adquirente es un testaferro de un descalificado para adquirir; tam-
poco porque no sea familiar de los restantes accionistas o porque al
transferee se le vende sólo una acción. La ley exige que el directorio
funde por escrito su negativa para inscribir y esta negativa es suscep-
tible de ser revertida judicialmente; siendo también admisible una
acción para inscribir en caso de default del directorio aunque este
no haya negado el registro expresamente. Huelga decir que todo
este régimen de autorización para registro, que es lo que hace del
transferee accionista de la compañía, no puede ser regulado fuera de
los articles of association, esto es, por pactos privados. En lo que toca a
los pre-emption rights, estos también requieren ser estatutarios y fijar el
procedimiento para que los restantes accionistas tengan la primera
opción de compra, con el efecto de que el directorio puede abste-
nerse de inscribir una transferencia (transfer) si no se ha respetado
el pre-emption right de los restantes accionistas.332
Sólo conocemos un texto legal, el Código suizo de las Obliga-
ciones de 1886, art. 627, que admitía estipular estatutariamente la
prohibición absoluta de alienación de sus acciones y, también, que
dicha enajenación quede sujeta a decisión del directorio, que puede
negarla sin expresión de causa. Pero este texto fue modificado por
la Ley de 1936.

2.7.8. De la transmisión de acciones

Las normas de los arts. 15, 16 y 17 del Reglamento se aplican a la


transferencia entre vivos de las acciones de una sociedad anónima.
332
Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, Company Law, p. 219.

251
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

La adquisición de acciones de una sociedad anónima por la muerte


del accionista no tiene normas distintas que las generales relativas
a la sucesión por causa de muerte. Dice el Reglamento que deberá
acreditarse mediante testamento inscrito, si lo hubiere; la inscripción
de auto de posesión efectiva de la herencia y del respectivo acto de
adjudicación del dominio de las acciones, de lo cual debe tomarse
nota en el Registro de Accionistas. La verdad, la ley exagera: basta
con notificar la posesión efectiva, pues eso es suficiente para acredi-
tar la calidad de heredero, y si éstos son dos o más, se inscriben las
acciones a nombre de la comunidad hereditaria, pues no es necesario
que dicha comunidad se haya disuelto para que proceda la toma de
razón en el registro de accionistas. Huelga señalar que a la sociedad
no le incumbe pronunciarse sobre la legalidad del auto de posesión
efectiva. Debe sólo verificar su autenticidad y veracidad y tomar razón
del mismo en el Registro de Accionistas (art. 18 del Reglamento).
El art. 18 de la LSA dice que si los herederos universales o sin-
gulares no registran a nombre de ellos las acciones del difunto en
un plazo de cinco años, la emisora de las acciones puede venderlas.
Esta venta naturalmente privará a los herederos de la calidad de
accionistas, pero mantienen el derecho a reclamar el precio de la
venta hasta por cinco años, contados desde la venta, al cabo de los
cuales si los herederos nada reclaman, la sociedad debe entregar
dichos fondos al Cuerpo de Bomberos de Chile, representado por
la Junta Coordinadora Nacional de Cuerpos de Bomberos.
La venta está sujeta al procedimiento previsto en el art. 24 del
Reglamento que esencialmente determina que las acciones se ven-
dan en remate en bolsa.

2.8. DE LOS PACTOS DE ACCIONISTAS

2.8.1. Naturaleza jurídica

Los pactos de accionistas son contratos y se rigen en todo por las


normas y principios de los actos jurídicos en general y de los contratos
en particular.333 En efecto, se trata de acuerdos de voluntades que ge-
333
De igual opinión, Cristián Herrera Barriga, en su obra pionera en nuestro
país Los Pactos de Accionistas en la Sociedad Anónima, p. 6. Charla del Colegio de
Abogados de fecha 4 de diciembre de 1996 (editada por el Colegio de Abogados
AG en 1997) y ENRIQUE ALCALDE RODRÍGUEZ, La Sociedad Anónima, p. 89.

252
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

neran obligaciones recíprocas para las partes, de forma que se ajustan


a la noción más clásica de la voz contrato. Cristián Herrera Barriga
califica estos contratos como contratos plurilaterales asociativos,334
dado que las partes son muchas y que no tienen prestaciones con-
trapuestas, sino que finalidades comunes, punto en el que podemos
estar de acuerdo; pero de ello colige que a falta de normas expresas
deben aplicarse las normas de las sociedades colectivas, punto del
que discrepamos, pues no cabe la analogía sobre un contrato de
excepción como es el contrato de sociedad.335
Gonzalo Baeza Ovalle discrepa de Herrera Barriga en orden
al carácter plurilateral de estos acuerdos, pero coincide con él
en términos de tenerlos por convenciones, pero no constitutivas
de contratos, pues para él no lo son, sin perjuicio de que estime
aplicables a los mismos algunas normas contractuales como las de
los arts. 1552 (exceptio non adintempi contratus) y 1489 (condición
resolutoria tácita),336 ambas del Código Civil.
Como los pactos son contratos bilaterales, por regla general
establecen obligaciones para todas las partes; y por regla general
meramente consensuales, aunque para determinados objetos y
eficacia es menester que se celebren por escrito, pues cuando se
334
La expresión contratos plurilaterales no tiene cuño positivo en nuestro
ordenamiento, pero no es de pura cepa doctrinaria, porque en Chile existen tales
contratos, pero son dispares entre sí: los de sociedad, con los convenios y contratos
colectivos de trabajo o los convenios de acreedores, son todos actos de múltiples
partes (no bilaterales en el sentido estricto), pero la verdad existen notorias dife-
rencias entre ellos emanadas de su naturaleza inherente y de las normas legales
que los regulan.
335
El ejemplo que esgrime Herrera Barriga es por sí mismo ilustrativo en orden
a los errores a que puede conducir una derivación imperfecta, pues él señala que en
un acuerdo de actuación conjunta, que es una subespecie de pacto de accionistas,
para votar en determinada forma en las asambleas de junta si existe desacuerdo
entre los miembros del pacto, la decisión de cómo se vota se debería tomar por
mayoría de accionistas y no de acciones, conforme al art. 2054 del Código Civil,
solución que nos parece precisamente contraria a la naturaleza de la sociedad
anónima a que accede el pacto. Claro, 10 accionistas en que uno de los miembros
del pacto de cuatro partes tiene el 80% de las acciones y los otros tres un 10%,
siguiendo esta teoría, el 10% valdría más que el 80%. Nuestra ley no reconoce
sino en forma excepcional y nominada contratos que obren por mayoría y como
son excepcionales debe aplicarse la regla general del art. 1445 del Código Civil,
que siempre requiere de la voluntad de todos en materia contractual. CRISTIÁN
HERRERA BARRIGA, Los Pactos de Accionistas en la Sociedad Anónima, pp. 7 y 8. Charla
del Colegio de Abogados de fecha 4 de diciembre de 1996 (editada por el Colegio
de Abogados AG en 1997).
336
GONZALO BAEZA OVALLE, Derecho Comercial, t. II, p. 1143.

253
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

refieren a normas sobre cesión de acciones, para que sean eficaces


deben otorgarse por escrito y tomarse razón de ellos en el Registro
de Accionistas, pero para otras materias la ley no exige estas solem-
nidades.337 Finalmente, son contratos onerosos, pues tienen por
objeto la utilidad de ambos contratantes, aunque no es menester
que sea conmutativo.
Herrera Barriga destaca además el carácter dependiente del
pacto de la existencia actual o futura de la sociedad anónima, que
es distinto a los contratos accesorios –que el pacto no es–, pero
análogo en el sentido de que no puede subsistir sin el contrato de
sociedad y es, en cierto modo, accesorio a él.338 Nosotros, siguiendo
en eso a Baeza Ovalle, discrepamos, pues es posible que un pacto de
accionistas surja aun antes de la sociedad anónima, cuyas relaciones
entre accionistas regule, y también es posible que dicho pacto regule
situaciones que se generen entre accionistas durante y aun después
de la liquidación de la sociedad. En esto prima el principio de la
autonomía de la voluntad y nada prohíbe tratar en estos acuerdos
elementos del ex ante y ex post al nacimiento de la sociedad.339
Herrera Barriga apunta a dos factores que surgen de la natura-
leza “colectiva” del pacto de accionistas: no procede la excepción de
non adintempi contratus del art. 1552 del Código Civil, ni la condición
resolutoria tácita propia de los contratos bilaterales del art. 1489 del
mismo Código. Nosotros no vemos el fundamento dogmático de
estas conclusiones. Si el pacto es entre dos accionistas, el contrato
es típicamente bilateral. Si concurren más accionistas al mismo, no
vemos por qué ha de modificarse su naturaleza.
337
De la misma opinión, HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 10. Sin embargo sos-
tiene que ni aun los que limitan la cesibilidad de las acciones deben constar por
escrito, ya que sostiene que su escrituración y registro tiene por finalidad hacerlos
oponibles a terceros. Estas opiniones vertidas antes de la Ley Nº 20.382 no nos
parecían efectivas, pues que el art. 14 de la LSA era claro en señalar que si no se
escriben y anotan en el Registro los pactos se tenían por no escritos, expresión que
nuestra legislación común asimila a la nulidad. Baeza Ovalle apuntaba también a
que estos pactos por generalidad son consensuales, y anota que el no escriturar ni
registrar el pacto atingente a las limitaciones de la cesión de acciones en el Registro
de Accionistas no genera inexistencia respecto de las partes, sino inoponibilidad
respecto de terceros. En suma, para él el pacto es siempre consensual, cualquiera
que sea su objeto. Ver BAEZA OVALLE, ob. cit., pp. 1147-1149. Hoy, luego de la
reforma de la Ley Nº 20.382, no cabe duda de que la sanción por el no registro es
sólo la inoponibilidad y no la nulidad.
338
HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 9.
339
BAEZA OVALLE, ob. cit., t. II, p. 1146.

254
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

2.8.2. Los estatutos y los pactos de accionistas

Los estatutos y los pactos de accionistas son dos institutos distintos.


Herrera Barriga nos señala dos características que separan a uno
de otro instrumento jurídico. Desde luego, destaca que los “pactos,
dado su carácter contractual, tienen fuerza obligatoria sólo entre
quienes los celebraron…, los estatutos, por el contrario, constituyen
un acto…, el cual obliga a todos los accionistas, actuales o futuros, sin
importar si de hecho estos están de acuerdo o no con su contenido”.
Por otro lado, anota que en el fondo ambos institutos se diferencian
porque “los estatutos regulan las relaciones entre la sociedad y los
accionistas. Los pactos, por su parte, rigen respecto de los vínculos
que relacionan a los accionistas entre sí” y porque los estatutos “mi-
ran al interés social” y los pactos “al interés particular del respectivo
grupo de accionistas…”; porque los estatutos tocan “asuntos que por
su naturaleza pueden imponerse a todos los accionistas…” mientras
que los pactos “tocan asuntos que por su naturaleza interesan a
determinados accionistas”.340
Se suma a lo anterior un elemento esencial: los pactos se refie-
ren a bienes y obligaciones de los accionistas y no pueden invadir
bienes y obligaciones de la sociedad. Los estatutos pueden afectar
bienes y obligaciones de la sociedad. Desde esta perspectiva, los
pactos son contratos bilaterales o plurilaterales; los estatutos tienen
un marcado acento institucional y más que regular la relación de
los accionistas con la sociedad, regulan el modo de actuación y
funcionamiento de una persona jurídica. Es la Ley de Sociedades
Anónimas la que fija el ámbito de relaciones entre los accionistas
y la sociedad. Los estatutos regulan mayormente a la sociedad en
sí y sus órganos.
Lo que es relevante abordar en este título son dos disposiciones
de la LSA que se prestan a confusión. Desde luego el Nº 12 del art. 4º
de la LSA, que añade como contenido de la escritura de constitución
“los demás pactos que acordaren los accionistas”. Esta norma no
implica que los pactos de accionistas deben figurar en los estatutos,
pues claramente el art. 14 LSA deja en evidencia que el pacto de
accionistas propiamente tal es un instrumento distinto a los esta-
tutos. Los demás pactos a que se refiere la transcripción son otros
acuerdos propios de una constitución de una sociedad anónima,
340
HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 6.

255
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

asuntos propios de la organización de la sociedad no expresamente


previstos en los numerales anteriores del art. 4º LSA.
La otra norma que produce problemas es el art. 3º inciso final
LSA, que añade: “no se admitirá prueba de ninguna especie contra
el tenor de las escrituras otorgadas en cumplimiento de los incisos
anteriores, ni aun para justificar la existencia de pactos no expresa-
dos en ellas”. A nuestro juicio, esta norma es pariente cercana del
art. 1707 del Código Civil referente a los efectos de las contraescrituras
respecto de escrituras públicas otorgadas entre las mismas partes.
Herrera Barriga lee esta disposición señalando que los pactos
de accionistas no tienen efecto derogatorio de lo pactado en los
estatutos y que no pueden tampoco extenderse a materias propias
de los estatutos, so pena de nulidad.341
Aunque tentadora la tesis, no nos convence finalmente, porque
nada impide que entre dos accionistas se llegue a acuerdos aun sobre
asuntos propios de los estatutos. Así, un pacto entre accionistas que
estipule que las utilidades que se distribuirán serán de un 50% del
resultado del ejercicio nada tiene de nulo, aun cuando contradiga
una cláusula de los estatutos que establezca un reparto superior.
Ello porque el ámbito de actuación de los estatutos y de los pactos
es diverso. Uno obliga a los accionistas partes del pacto, el otro a
la sociedad. Si en un pacto de accionistas se establece que durante
los próximos cinco ejercicios los directores serán tres personas
nominadas, ello puede ser contrario a la obligación de revocarlo y
renovarlo in totus, pero ello no implica que dicha cláusula sea nula.
Lo que nos quiere decir el art. 3º LSA es que las escrituras públicas
que contienen los estatutos tienen primacía por sobre cualquier
otro acuerdo atingente a los estatutos. Pero añade además que en
materia de estatutos lo único válido y oponible es lo expresamente
previsto en las escrituras y que a la sociedad no se le pueden oponer
acuerdos entre los accionistas que difieran de su texto expreso. Por
tanto, los acuerdos entre los accionistas constitutivos de un pacto
no son oponibles a la sociedad en términos que deroguen o com-
plementen los estatutos, pero son válidos y oponibles en tanto no
adolezcan de objeto ilícito, entre las partes del pacto. Además, expresa
que no pueden existir normas estatutarias oponibles a la sociedad
que no consten en las escrituras de constitución y modificación de
la misma sociedad. Los pactos de accionistas que invaden ámbitos
341
HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 11.

256
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

de los estatutos son lícitos y válidos, pero no pueden invocarse ni


como derogación, ni como complementación a los estatutos de la
sociedad, sin perjuicio de su validez inter alias.
Baeza Ovalle cree admisible que los pactos de accionistas se incor-
poren en los estatutos. Ve justificación para ello en la norma del inciso
final del art. 4º LSA, que señala que la escritura de constitución debe
expresar “los demás pactos que acordaren los accionistas”. Para Baeza
Ovalle nada impide tratar asuntos propios de los pactos de accionistas
en la misma escritura de constitución de la sociedad.342 A nosotros nos
parece que eso no es acertado. En efecto, la diferencia fundamental
entre el pacto y los estatutos es su régimen jurídico. La sociedad
anónima se modifica por regla general en junta extraordinaria de
accionistas y por mayorías; en tanto que el pacto de accionistas es un
contrato que para ser modificado requiere de la concurrencia de todos
sus otorgantes conforme a las reglas generales. Se puede replicar que
los asuntos propios de los estatutos se modifican conforme al art. 67
LSA y que los propios de los pactos, conforme a las reglas generales de
los contratos –unanimidad–, pero esa tesis no es sostenible, porque
de verdad los pactos sí versan sobre asuntos que también versan los
estatutos, aunque dirigidos a personas distintas. Baeza Ovalle sostiene
además que si los pactos se incorporan a los estatutos son parte de los
estatutos (v. gr., el pacto de bloqueo), lo que hace más insostenible
su tesis, porque eso equivale a decir que dicho pacto sólo puede ser
modificado en junta extraordinaria y por mayoría. Más grave es aún
si aceptamos esta teoría en materia de sociedades anónimas abiertas
de aquellas que cotizan sus valores públicamente, pues recordemos
que el art. 22 LSA establece una presunción de derecho en orden a
que la adquisición de acciones “implica la aceptación de los estatutos
sociales, de los acuerdos adoptados en las juntas de accionistas…” y
ello podría llevar a la conclusión de que los pactos que figuran en los
estatutos son también aceptados por esos inversionistas. La norma
del Nº 12 del art. 4º LSA tiene otra finalidad, a saber, complementar
u especificar el estatuto en cuanto tal, pero siempre en lo que atañe
a las relaciones de los accionistas con la sociedad que es su ámbito
de efectos y no de los accionistas entre sí, que es propio de la ley o
de los pactos de accionistas.
Agreguemos, sin embargo, que si bien lo anterior no es posi-
ble en las sociedades anónimas, por expresa disposición de la Ley
342
BAEZA OVALLE, ob. cit., t. II, p. 1155.

257
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Nº 20.190, se admite para las SpA que cláusulas que son de uso
habitual en los pactos de accionistas, como la cláusula de tanteo o
firts refusal, la de buy or sell, la de tag along pueden incorporarse en
los estatutos de esas sociedades, conforme lo señala el art. 435 del
Código de Comercio.

2.8.3. Objetos del pacto de accionistas

Normalmente estos contratos versan sobre procedimientos que limi-


tan la libre circulación de las acciones, limitación que se traduce en
que no pueden enajenarse las acciones a terceros sin antes agotar
la posibilidad de que las adquieran los otros accionistas (se conoce
también como first refusal).
Otro pacto habitual, conocido también como el tag along, es
aquel en el cual se pacta que si existe una oferta de un tercero para
adquirir acciones de la sociedad, quien la reciba debe invitar a los
restantes accionistas para que todos vendan a prorrata del número
de acciones que tienen o para que vendan a condición de que el
tercero adquiera un porcentaje determinado. Con esta cláusula se
protegen los accionistas minoritarios, pues mediante ella se impide
que el tercero sólo adquiera el paquete controlador. Esta cláusula
además restablece el valor económico de las acciones, porque las
acciones de control valen normalmente mucho más que las acciones
de los minoritarios. La teoría económica sostiene que un accionis-
ta dominante vale más que su representación porcentual y que el
minoritario vale menos. Esto es, quien tiene, por ejemplo, el 67%
probablemente valga en términos reales un 80% del valor de la so-
ciedad; y quien tiene el 33% restante vale menos que ese porcentaje,
porque siempre el control tiene un plus de valor. Precisamente para
nivelar este efecto es que se instituye el pacto del tag along.
También se pueden pactar condiciones que deben tener los
accionistas: esto es, en una sociedad anónima de médicos se puede
pactar que no se pueda enajenar acciones sino a médicos; en una
sociedad familiar, puede restringirse la venta a familiares o a personas
naturales, y excluir los accionistas personas jurídicas. Muchas de estas
cláusulas pueden ser discutibles desde el punto de vista de su validez
frente al principio de la libre circulación de las acciones, tema más
delicado aún si se trata de acciones de una sociedad anónima abierta
donde son inadmisibles a nivel de estatutos. Estos mismos principios

258
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

se extienden también para la opción preferente de suscripción de


acciones que la ley le reconoce a los accionistas.
Asociado con lo anterior, hay pactos cuya finalidad no es sólo
darles la primera opción de compra a los restantes accionistas, sino
que impedir las compras hostiles, que se traduce en reglas de infor-
mación sobre ofertas de terceros y, naturalmente, restricciones a la
libre disponibilidad.
Un segundo elemento habitual de los pactos de accionistas son
las normas de composición del directorio en términos limitativos
para el accionista mayoritario, en el sentido de que se le reconoce
al minoritario la facultad de designar más directores de los que en
aplicación de las normas generales o de los estatutos le hubiere co-
rrespondido. Se da también que en estos pactos se deja establecido
que ciertas personas deben ser siempre miembros del directorio. A
su vez es posible que el pacto regule la designación o de hecho deter-
mine la persona del gerente general. Además se ven pactos en que se
establecen quórums especiales para que el directorio pueda acordar
determinados asuntos, quórums distintos a los de los estatutos.
Asimismo, los pactos de accionistas permiten a un accionista minori-
tario juntar fuerzas con otro para adquirir el control de la administración
de la compañía o al menos una fuerza suficiente para contrarrestar los
poderes de otro controlador. Estos pactos están expresamente admi-
tidos en la Ley de Mercado de Valores, pues es uno de los “acuerdos
de actuación conjunta” que admite dicha ley (art. 98 LMV).
En el derecho comparado se los conoce como “convención o
pacto de sindicación de acciones”, y en el Derecho anglosajón como
pooling agreements. Estos acuerdos han sido, no obstante cuestionados,
porque pueden implicar un traslado de las decisiones propias de la
asamblea de accionistas a un colectivo externo a la sociedad y porque
pueden violar también las reglas sobre privilegios estipulando una
renuncia perpetua al voto. Por último, son cuestionables desde la
perspectiva de prestarse para desviar el verdadero interés de la socie-
dad a un interés extrasocial, sea de esos accionistas, sea de terceros.
Para no pugnar con estos principios dichos pactos deben tener una
vigencia temporal, no ser generales sino específicos, no pugnar con
los intereses sociales y no adolecer de objeto o causa ilícita como,
por ejemplo, vulnerar el principio de lealtad entre accionistas del
art. 30 LSA. Se echa de menos, en todo caso, una exigencia de publi-
cidad, esto es, de ser comunicados e inscritos en la sociedad a que
se refieren, para conocimiento de la misma y de los otros accionis-

259
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

tas, exigencia que ni siquiera existe para el denominado pacto de


actuación conjunta definido en el art. 98 LMV.
Un tercer elemento son las reglas de distribución de utilidades
que normalmente obligan a los concurrentes a aprobar en las jun-
tas ordinarias distribuciones determinadas. Se emplea mucho para
proteger a accionistas minoritarios.
Un cuarto elemento muy corriente son los pactos para evitar la
dilusión, en términos de que se previenen mecanismos para que el
accionista mayoritario y más poderoso no pueda, merced a aumentos
forzados de capital, diluir la participación del minoritario.
Un quinto elemento de estos pactos recae sobre lo que se conoce
como el derecho a acrecer. En efecto, sabemos que los accionistas
tienen el derecho a suscribir en forma preferente las nuevas acciones
de pago que emita la sociedad a prorrata de sus acciones. En otros
países este derecho va acompañado de un derecho a acrecer que
consiste en que si las acciones de nueva emisión no son suscritas por
algún accionista, los restantes pueden incrementar su participación
adquiriendo esas acciones a prorrata de las suyas antes de que las
acciones puedan ser ofrecidas a terceros. Este pacto nos parece
perfectamente legítimo.
En sexto lugar, otra cláusula que aunque no es habitual es esti-
mada legítima es aquella mediante la cual los concurrentes al pacto
establecen límites mínimos y, más importante aún, límites máximos
de acciones que puede poseer un accionista en forma directa o in-
directa. Esta tiende a cuidar la correlación de fuerzas dentro de una
sociedad para que el accionista controlador no diluya a los minoritarios
mediante aumentos de capital en que estos no tengan capacidad de
seguirlo. A nosotros nos parece que esta cláusula puede ser legítima
como estipulación parasocial, pero no como cláusula estatutaria,
porque afecta a la estructura misma de la sociedad anónima y esto
parece antes que desmentido, confirmado por la Ley Nº 20.190, que
introdujo la sociedad por acciones, pues en dicha ley, que en mucho
intervino también la LSA, se autorizó introducir esa cláusula en los
estatutos de una sociedad por acciones (SpA), pero nada se dijo sobre
su inserción en los estatutos de una sociedad anónima.
Un séptimo pacto de uso frecuente son los mecanismos de reso-
lución de conflictos en términos a veces derogatorios de los estatutos,
pues se imponen los accionistas entre ellos la obligación de sujetar
sus diferencias a arbitraje en todo evento. El art. 4º Nº 10 de la LSA
obliga a fijar en los estatutos qué naturaleza de arbitraje será el que

260
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

resuelva los conflictos de accionistas en calidad de tales, pues se trata


de asuntos de arbitraje forzoso (art. 227 Nº 3 del Código Orgánico
de Tribunales), pero el art. 125 de la LSA establece dos limitaciones
a esa cláusula arbitral que pueden subsanarse en el pacto de accio-
nistas: en los estatutos no puede designarse nominativamente a una
persona como árbitro, lo que es admisible en el pacto de accionistas;
además la regla general es que siempre un accionista puede optar
por ocurrir a la justicia ordinaria, libertad que puede restringirse en
el pacto de accionistas a los ámbitos u objetos a que se extiende ese
pacto. Además, muchos de los acuerdos del pacto no son asuntos
objeto de los estatutos y, por lo mismo, pueden no quedar afectos a
la cláusula arbitral estatutaria.

2.8.4. Efectos del pacto de accionistas

Los efectos del pacto son los derechos y obligaciones que causa para
quienes lo suscriben, para las partes del mismo. Hacemos nuestra la
opinión de Galgano cuando dice que “los pactos parasociales tienen
eficacia sólo entre las partes, ya que sólo obligan a los socios que los
han suscrito, con exclusión tanto de los posteriores adquirentes de
las acciones como de los suscriptores de acciones de nueva emisión;
tampoco tienen ninguna eficacia en relación con los terceros o en
relación con la sociedad. Así, si un socio vende sus propias acciones
violando un sindicato de bloque al cual ha adherido, la venta es
perfectamente válida y eficaz con respecto a la sociedad, que estará
obligada a inscribir al adquirente en el libro de los socios. Así tam-
bién, si un socio vota en la asamblea de modo diferente a lo que se
había decidido en el sindicato, el voto es perfectamente válido y la
violación del pacto del sindicato no podrá dar lugar a ninguna im-
pugnación de las decisiones de la asamblea. La única sanción jurídica
que acude a favor de los contratos parasociales es la obligación de
resarcimiento del daño a cargo de los que los hayan violado”.343
A la sociedad no la obliga el pacto, pese a que nada impediría
que la sociedad concurriera como parte a este contrato, lo que es
admisible en otras latitudes.344
343
GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 254.
344
En efecto, en Gran Bretaña se acepta que la sociedad sea parte de los
shareholders agreements, aunque la jurisprudencia ha establecido que en aquellos
puntos en que los articles of association (estatutos) entren en conflicto con el pacto,

261
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Tampoco obliga al adquirente de las acciones por acto entre vivos,


salvo que adhiera a él mediante alguna forma legal que genere un
nuevo pacto con los restantes accionistas, quien es, para todo efecto
legal, un tercero al pacto. Como señala Herrera Barriga, “si un accio-
nista miembro del pacto cede sus acciones, o bien constituye prenda
o usufructo sobre ellas, el respectivo adquirente, acreedor prendario
o usufructuario, no se verá obligado por el pacto que celebró su
vendedor, deudor prendario o nudo propietario, respectivamente,
salvo que voluntariamente adhiera a él, pues ninguna obligación
tiene de respetar un pacto en que no consintió”.345
Naturalmente a los herederos universales o singulares del accio-
nista les obliga el pacto, pero no en su calidad de accionistas, sino
que de herederos de las obligaciones del pacto que son trasmisibles
por causa de muerte conforme a la norma general.
Pero hay que tener cuidado con algunos efectos específicos y la
validez de algunas cláusulas.
Desde luego, si el pacto versa sobre la cesión de acciones, debe
constar por escrito y debe ser depositado “en la compañía a dispo-
sición de los demás accionistas y de terceros interesados”. Modificó
la Ley Nº 20.382 el efecto de no depositar el pacto en la compañía
a disposición de los restantes accionistas y de terceros. Antes, se se-
ñalaba que sin ese depósito el pacto se tenía por no escrito, lo que a
nuestro juicio le restaba valor aun inter alias. Hoy el efecto de dicha
omisión es que el pacto es inoponible a terceros, pero eficaz, por
tanto, entre los otorgantes. La duda asalta en orden a qué significa
que un pacto de accionistas sea “oponible” a terceros. La adquisición
de acciones por un tercero de un accionista parte a su vez del pacto
no obliga al adquirente; a este sólo lo obligan los estatutos sociales
conforme al art. 22 LSA. Obviamente si el pacto contempla prendas
sobre acciones o usufrutos sobre ellas, estos gravámenes afectarán

la sociedad debe ajustarse a los estatutos y no al pacto. Así, si el pacto establece


la obligación de no aumentar el capital, pese a que el pacto es válido y oponible
entre los accionistas, no lo es para con la sociedad partícipe del pacto, porque
la sociedad puede aumentar el capital, pues es un derecho legal imperativo,
pero eso no quita que la sociedad incurra en infracción y que los accionistas
partes en el pacto incurran en responsabilidad si votan a favor del incremento
de capital. Ver ALAN DIGNAM y JOHN LOWRY, Company law, pp. 155-157, y JANET
DINE, ob. cit., p. 165.

345
HERRERA BARRIGA, ob. cit., p. 12.

262
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

al adquirente por la naturaleza misma de estos y no en razón de los


efectos del pacto. No queda claro, empero, si con esa oponibilidad
el legislador quiso hacer oponible el pacto al tercero adquirente
de las acciones afectas al mismo. A nosotros nos parece que dicho
pacto no sigue a las acciones, pues como tal contrato no genera
derechos reales sobre las acciones sino sólo derechos personales.
Además, como dijimos, el legislador nos dice que la adquisición de
las acciones sólo importa la aceptación de los estatutos sociales y los
acuerdos de junta (art. 22 LSA).
Otro tema delicado es el de las cláusulas restrictivas de la cesión
en orden a determinadas características del adquirente. En nuestra
opinión, dichas cláusulas son legítimas siempre que no oculten o
simulen una prohibición de transferencia y siempre que sean razo-
nables dado el objeto de la sociedad. En una sociedad familiar, por
ejemplo, no nos parece que se pueda prohibir la venta a terceros
no familiares; pero en una sociedad de profesionales la cláusula nos
parece legítima y muchas veces necesaria para el desarrollo del objeto
de la sociedad. Se nos dirá que no se explica la discriminación, que
sería igualmente legítimo restringir la cesión a familiares que a pro-
fesionales del giro social. Pero más de cerca el asunto no es tan claro,
porque restringir la venta a familiares afecta notablemente el valor
venal de las acciones, pues es un mercado muy reducido y, por otro
lado, ello no beneficia a la sociedad en nada y los accionistas deben
cuidar de la sociedad en razón del art. 30 LSA. En cambio, restringir
por ámbito de actividad tiene una razón de ser para el objeto social
y si bien en algo afecta el valor de las acciones, el efecto es menor,
pues el mercado de las mismas es notablemente más amplio.
A nuestro juicio, no tiene valor alguno la cláusula que establece
que el gerente sólo podrá registrar el traspaso si se ha respetado el
pacto en la cesión, pues la ley lo obliga a tomar razón de él en el
Registro de Accionistas si cumple con las formalidades del Regla-
mento (art. 12 LSA).
Mucho se ha discutido sobre la validez de estos pactos relativos
al voto en lo que dice relación con la administración de la sociedad,
dejando fuera el pacto de actuación conjunta expresamente admitido
en el art. 98 LMV. Como expone Alcalde Rodríguez, dichas objeciones
no tienen asidero desde el punto de vista de la legitimidad de esos
pactos.346 Dichos pactos nos parecen admisibles, pero su infracción
346
Ver ALCALDE RODRÍGUEZ, ob. cit., p. 92.

263
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

no afecta a la sociedad.347 Esto es, si en una junta de accionistas el


mayoritario no respeta el pacto; o si el directorio designa un gerente
general distinto del previsto; o si el directorio actuando dentro del
ámbito de los estatutos toma acuerdos contrarios al pacto, dichas
designaciones y acuerdos son válidos respecto de la sociedad y de ter-
ceros siempre que se ajusten a la ley y los estatutos, pero su infracción
genera responsabilidad civil derivada de la violación del pacto.
Sin embargo, también en lo relativo a las normas de adminis-
tración de la sociedad que se estipulan en los pactos de accionistas
no puede existir nada que implique que el gerente o los directores
deban velar más por los intereses de los accionistas que los de la so-
ciedad, intereses que no siempre coinciden y muchas veces divergen.
Una cláusula que en forma directa o simulada sujete el actuar de los
directores a la voluntad del accionista que lo nombró es nula, por
ser contraria al ser mismo de la sociedad anónima y si los gerentes
y directores la vulneran en su actuar, no surge responsabilidad civil
a favor del accionista beneficiario de la cláusula, porque en ella hay
objeto ilícito.348
Más allá de la validez o eficacia de ciertas cláusulas existen pro-
blemas asociados a la sanción por infringir el pacto. Normalmente la
sanción será la indemnización de perjuicios, con la dificultad de que
si no se pacta cláusula penal, la determinación de esos perjuicios será
muy difícil y en gran medida abandonada que un árbitro o juez acepte
la indemnización por daño moral en los contratos –cuya procedencia
es muy discutible– y acepte el daño moral entre personas jurídicas
–muchas veces las celebrantes de un pacto de accionistas– y, por último,
que la cifra que fije sea justa. Pero nuestra doctrina y jurisprudencia
han resuelto que para demandar perjuicios en materia contractual es
menester demandar en lo principal el cumplimiento forzado (specific
performance, en el Derecho sajón) o la resolución del contrato. Si se
quiere la resolución del contrato, el tema es sencillo y procedente,
siempre que no se haya renunciado a la acción resolutoria. Pero, ¿es
posible la ejecución forzada del pacto? Nos parece que no, que no
es posible que una resolución judicial pueda obligar a un accionista
a respetar un pacto de primera opción de compra, o un acuerdo
347
De la misma opinión, ALCALDE RODRÍGUEZ, ob. cit., pp. 93 y ss.
348
De la misma opinión, Herrera Barriga, quien sin embargo admite la validez
de estos pactos cuando ellos “pueden servir al interés social”. Nosotros creemos
que ese acuerdo no tiene incidencia alguna sobre la gestión social, porque los
accionistas no “mandan” a los directores, ob. cit., p. 33.

264
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

de actuación conjunta ente accionistas para votar determinadas


materias en conjunto o en un sentido específico. Del mismo modo,
como hemos dicho, si se enajenan acciones saltándose el pacto de
accionistas, la enajenación es válida y la sociedad no puede trabar su
toma de razón en el Registro de Accionistas conforme lo dispone el
art. 12 LSA y el inciso 2º del art. 14 LSA por este motivo.
En consecuencia, la fuerza jurídica de un pacto de accionistas
depende esencialmente de la redacción de las cláusulas penales o
multas y sus cauciones reales o personales, pues en la construcción
de estas cláusulas es donde el texto tendrá más eficacia jurídica. Sin
ellas, el pacto podrá ser válido jurídicamente, pero su eficacia será
esencialmente moral, que muchas veces es en la práctica más útil que la
fuerza jurídica. En varias oportunidades nos ha tocado asistir a pactos
cuya única función es dejar memoria de lo que se pretende.

2.8.5. Derecho comparado

En los Estados Unidos los pactos de accionistas se denominan sha-


reholders agreements o stockholders agreements y también como pooling
agreements, pero ha sido tema de debate la facultad de su cumpli-
miento específico o ejecución forzada (specific performance) en lo que
dice relación con los acuerdos de voto. En el caso Ringling BROS-
Barnum & Bailey Combined Shows vs. Ringling (Corte Suprema de
Delaware, 1947), la Chancey Court determinó que una votación en
junta designando directores en contradicción a lo establecido en el
pacto de accionistas (pooling agreement) no obstante que se habían
escogido determinados directores por el voto del infractor, lo que
correspondía no era anular la junta, pero no debían computarse
los votos de la infractora al pacto, sino que sumarlos a los votos de
la otra parte del pacto y luego en razón de lo anterior determinar
qué directores eran elegidos. Vale decir, se le dio una suerte de
cumplimiento forzado al pacto, al extremo que con ese resultado
uno de los cargos a director quedó vacante porque el voto de la
parte favorecida por el pacto era por sólo dos de los tres directores
a que tenían derecho.349
Las cláusulas restrictivas de la libre circulación de las acciones
en general no son admitidas en las publicly held corporations, pero
349
Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 341-349.

265
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

sí en las closely held corporations (sociedades anónimas cerradas), a


condición, como lo expone Eisenberg, de que las restricciones no
precluyan la potencialidad de que la acción alcance su máximo valor
en la enajenación, en términos que se demuestre que la restricción
no hace diferencia en el valor venal de la acción.350 A lo anterior se
suma una exigencia de racionalidad o utilidad legítima de las restric-
ciones que se impongan (reasonable purpose). Para el Derecho sajón
las acciones son personal property, esto es, bienes muebles, y para el
common law la personal property no admite restricciones para su alie-
nación. Sin embargo, las alternativas de first refusal o la de first option
no presentan problemas, pero las restricciones que se refieren a la
obtención de autorizaciones para la enajenación (consent restraints)
por el directorio o un tercero tienen menos aceptación, y si bien no
hay un criterio único, aun en los casos en que se admite la validez
de la cláusula, las cortes han exigido que la negativa a autorizar
deba superar un criterio de razonabilidad351 y, más aún, que dicha
razonabilidad perviva al tiempo de requerirse la autorización y no
sólo al tiempo de pactarse la restricción. Lo interesante es que en
el derecho norteamericano, a diferencia de lo que a nuestro juicio
ocurre en Chile, las infracciones a pactos legítimos de limitación a
la libre circulación causan la nulidad de la transferencia y no sólo
responsabilidad civil. Empero, hay que advertir que este tema no
tiene un tratamiento federal, sino que cada estado de la Unión tiene
su propia legislación, sin perjuicio de que la mayoría se armoniza
en torno a sus dos fuentes inspiradoras, la legislación del Estado de
Delaware y la Model Business Corporation Act.
En Francia, la ley y la doctrina se mostraron enemigas de los
pactos o acuerdos de actuación conjunta para votar de determinada
manera en las asambleas de accionistas, esto bajo el amparo de la
Ley de 1867, y luego un decreto de agosto de 1937 formulado den-
tro del ámbito de la Ley de 1933, declaró perentoriamente nulos
estos acuerdos. La Ley de julio de 1966 no se pronunció sobre su
validez y eso abrió las puertas a una jurisprudencia más flexible. La
Ley de 1967 castigaba penalmente la compra de votos (art. 440) y
por lo tanto la jurisprudencia abrió todo un campo de legalidad
hacia otros ámbitos que no fueran compra de votos e hizo distinción
entre acuerdos buenos y acuerdos malos de actuación conjunta

350
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 411.
351
Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 418 y 422.

266
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

(bones et mauvaises conventios). El primer reconocimiento expreso a


la validez de estos pactos se limita a los acuerdos entre sociedades
o grupos societarios (Ley del 12 de julio de 1985). Sin embargo, la
jurisprudencia francesa sigue sosteniendo la nulidad de todos los
pactos que comporten un voto predeterminado, esto es, se acepta
votar en el mismo sentido, pero no que el sentido se fije en el pacto
y nula es también la convención que fija rígidamente el voto en
orden a la designación de los directores. En general, se aceptan
las convenciones que pueden justificarse en interés de la sociedad,
pero no aquellas pensadas en el en “l’intérêt purement égoïste” de los
accionistas. Asimismo, se acepta la constitución de holdings entre dos
o más accionistas para que ese holding maneje en forma unitaria el
voto de todos. Lo que ha perdido vigencia en Francia son los syndicats
de blocage, mediante los cuales los accionistas confieren un mandato
unitario a un tercero, pues eso era posible cuando para la presencia
en asamblea era necesario exhibir los títulos que eran entregados
materialmente al mandatario. Hoy esos pactos quedan entregados
al honor o, en su defecto, a ciertas cláusulas penales que han sido
validadas por la jurisprudencia.
En materia de pactos sobre cesión de acciones, existen dos tipos
de pactos que se han admitido, pero con reservas. Los pactos de
consentimiento (clauses d’agrément) y los pactos de primera opción
(clauses de préemption). Respecto de los pactos de consentimiento, la
ley requiere que figuren siempre en los estatutos sociales (status), por
lo que no pueden ser objeto de un pacto extra-estatutario. Por regla
general, están prohibidas en las sociedades que cotizan en bolsa, en
contraste con la circunstancia de que son obligatorias en muchas
sociedades profesionales (de contadores, de consejeros jurídicos, en
las sociedades de prensa, etc.). Además, sólo son aplicables a las socie-
dades cuyas acciones son nominativas. La jurisprudencia ha sostenido
que estas no se aplican sino para el ingreso de terceros a la sociedad
y no cuando el adquirente es otro accionista. Pero lo original de la
legislación francesa es que si en definitiva no se otorga la autorización
para enajenar, la sociedad debe obtener que otro accionista o un
tercero adquiera las acciones en venta o bien ella misma mediante
una reducción de capital, fijándose el precio, en caso de desacuerdo,
por un perito judicial. Si el accionista no quiere enajenar a ellos sus
acciones, puede optar por mantenerse dentro de la sociedad.
Un fallo interesante de la Cámara Comercial de la Corte de Gre-
noble atacó el problema de la vulneración de una clause d’agrément

267
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

por la vía de adquirir las acciones de una de las accionistas del pacto
que a su vez era sociedad anónima, con la agravante que el adqui-
rente de dichas acciones era competencia directa de la empresa
cuyas acciones eran objeto del pacto. La Corte estimó que esa vía
era defraudatoria del pacto y por tanto nula, aunque la regla gene-
ral es que en los pactos entre sociedades el pacto no es oponible
al accionista de uno de los miembros de pacto, salvo que adhieran
expresamente al mismo (caso conocido como L’affaire Rivoire et
Carret-Lustucru).352
En lo que toca a los pactos de primera opción (clauses de
preémption), estos pueden incluirse en los estatutos en los casos en
que es permitido, esto es, para sociedades que no cotizan en bolsa
(clauses statutaires de preémption) o en documento separado (conventions
extra-statutaires de preémption). Las cláusulas estatutarias de preémption
no están reguladas en cuando a procedimiento y efectos como las
d’agrément, pero en la práctica se aplican las mismas reglas que para
estas (arts. 274-275 Ley Nº 1985) y en el evento de que los restantes
accionistas no quieran comprar, se admite que la sociedad puede
hacerlo reduciendo su capital. A diferencia de las clauses d’agrément,
la clause de preémption sí es aplicable aun para la venta entre accio-
nistas. La gran diferencia de las cláusulas estatutarias de preémption
con las convenciones extra-estatutarias es que estas no obligan ni a
la sociedad ni a terceros, sin perjuicio de su validez legal, pues con-
forme al art. 1161 del Código Civil francés esas convenciones sólo
obligan a las partes. Una de las fórmulas que se emplean para hacer
eficaces estas convenciones es pactar un secuestro convencional de
las acciones (los títulos) y también la cláusula penal, aunque esta ha
perdido atractivo en razón de la facultad de los jueces de moderar
el monto de la pena prudencialmente.353
Como vimos, en Gran Bretaña las restricciones a la libre cesibilidad
de las acciones en tanto se refieran a la aprobación del directorio
de la emisora y a los pre-emption rights, pueden regularse a nivel de
estatutos y no de pactos privados entre los accionistas354 y ello tiene
la eficacia de que las acciones simplemente no pueden ser adquiridas
sin respetar las normas de los articles of association. Sin embargo, los
shareholders agreements, esto es, los pactos privados entre accionistas,

352
Ver MÉRLE, ob. cit., p. 263.
353
Ver MÉRLE, ob. cit., p. 267.
354
Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, Company Law, pp. 218 y 219.

268
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

y, hay que destacarlo, entre accionistas y la sociedad, pueden tam-


bién regular no sólo los pools de voto sino también la transferencia
de acciones fijando límites a las mismas. Las Cortes inglesas han
reconocido inmemorialmente la validez de estos pactos, al extremo
de que han ordenado incluso que un accionista vote en el sentido
del pacto, esto es, la del cumplimiento forzado del pacto (specific
performance). La gran diferencia es que los pactos entre accionistas
no impiden la transferencia de las acciones y sólo obligan a las partes
del mismo355 y tampoco afectan a la sociedad. Es por ello que se ha
ido extendiendo en las pequeñas y medianas compañías la práctica
de hacer parte del pacto a la misma sociedad, práctica que genera
otros problemas, pues la jurisprudencia ha consistentemente sosteni-
do que el pacto no puede ser derogatorio de los articles of association
y tampoco amarrar a la shareholders meeting de ejercer los poderes
que los articles o la ley le confieren, lo que no invalida el pacto que
se traduce entonces en damages por breach of contract, salvo que el
pacto sea contrario a los estatutos, pues en tal caso no es exigible
a la compañía, pero sí contra los accionistas, que si eran todos, de
igual manera podían obstruir el actuar de la compañía (caso Russell
vs. Northen Bank Development Corp., 1992).356
Los voting agreements resultado de un shareholders agreement tam-
bién son válidos y, como hemos señalado, susceptibles también de
specific performance, esto es, ejecución forzada de la obligación, por
vía de mandatory injunction (Puddephatt vs. Leigh, 1916, y Greenwell
vs. Porter, 1902). A diferencia del Derecho francés, las Cortes ingle-
sas han admitido que estos pactos sean muy específicos, v. gr., que
se acuerde elegir por dos o tres períodos a determinadas personas
como miembros del directorio.357

2.9. GRAVÁMENES Y PROHIBICIONES SOBRE ACCIONES.


USUFRUCTO Y PRENDA SOBRE ACCIONES

Es lacónica la ley para referirse a los gravámenes y prohibiciones


sobre acciones. El art. 23 de la LSA dice que “la constitución de
gravámenes y de derechos reales distintos al del dominio sobre las

355
Ver ALAN DIGNAM & JOHN LOWRY, Company Law, p. 154.
356
Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 156.
357
Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 396.

269
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

acciones de una sociedad, no le serán oponibles a ésta, a menos que


se le hubiere notificado por ministro de fe, el cual deberá inscribir
el derecho o gravamen en el Registro de Accionistas”.
Esta notificación por ministro de fe no puede ser reemplazada
por una notificación directa o tácita del gerente de la emisora, pues
ella es una solemnidad que persigue justamente dar fecha cierta a
la constitución del gravamen.
Los gravámenes son las prendas y los usufructos.
A nuestro juicio, no procede la prenda civil ordinaria sobre
acciones, pues la ley sólo autoriza estas prendas para cosas corpo-
rales muebles o créditos, y las acciones no son ni lo uno ni lo otro.
En efecto, en orden a la prenda civil, nos parece que no es posible
tratándose de acciones, pues el art. 2384 del Código Civil dice que
la prenda debe recaer sobre una cosa mueble y el mismo Código Civil
en su art. 574 nos dice que cuando la ley habla de cosas muebles
a secas “se comprenderá en ella todo lo que se entiende por cosas
muebles según el art. 567”, disposición esta que está inserta en el
parágrafo de las cosas corporales muebles y la acción no es una cosa
corporal y es por eso que el Código Civil hubo de señalar expre-
samente que los créditos (cosas incorporales muebles) podían ser
objeto de prenda (art. 2389 del Código Civil), declaración especial
que no existe para las acciones. En el caso de la prenda mercantil
del Código de Comercio el asunto es más discutible, porque dicho
Código no limita la prenda a sólo cosas muebles, aunque también
dicta una norma especial para la prenda de créditos, lo que deja
entrever que, tal vez, en la mente del legislador tampoco cabía la
prenda mercantil sobre acciones, prenda que, hay que decirlo, es
de uso frecuente por la banca chilena.
Con la nueva Ley Nº 20.190, del año 2007, que deroga práctica-
mente todas las regulaciones especiales de prenda sin desplazamiento
(esto es, prenda industrial, prenda agraria y prenda sin desplaza-
miento), se admite en su art. 5º la constitución de prendas sobre
cosas corporales e incorporales muebles. Asimismo, la Ley Nº 4.287
Sobre Prenda de Valores Mobiliarios a Favor de los Bancos también
expresamente lo acepta (art. 3º). Tratándose de acciones en poder
de la EDV, el depositante puede constituir prenda sobre ellas como
si él fuere el dueño y para tal efecto la EDV entregará un certificado
que acredite la cantidad o parte de ella, de valores que el depositante
tiene depositados, certificado que el depositante puede pedir que se
emita a nombre de la persona a cuya cuenta depositó las acciones, y

270
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

este certificado, dice la ley, “reemplazará al título representativo del


valor de que se trate” para “los efectos de las formalidades necesarias
para la constitución de la prenda u otro derecho real” (art. 14 Ley
Nº 18.876), y añade que ni la prenda ni ningún otro derecho real
será oponible a la EDV ni a terceros sin la previa notificación a aquella
por un notario, aparte de las restantes formalidades especiales que
exija la ley para el tipo de derecho real respectivo.
En orden al derecho de usufructo sobre acciones expresamente
la LSA lo admite. Además de que debe ser notificado a la sociedad,
las acciones deben inscribirse en el Registro de Accionistas tanto a
nombre del nudo propietario como del usufructuario y debe quedar
constancia en dicho registro de la existencia, modalidades y plazos
del usufructo. El usufructo comporta que los dividendos que dis-
tribuya la sociedad deberán ser pagados al usufructuario. Importa,
además, que ante la junta de accionistas ambos deben obrar de
consuno, salvo que pacten entre ellos otra cosa o en caso de una
ley especial que preceptúe algo distinto. Lo mismo dicho respecto
de las prendas corre para el derecho de usufructo cuando se trata
de acciones depositadas en una EDV.
Una norma que se ha prestado a dudas es el art. 65 LSA, cuando
nos dice que “el ejercicio del derecho a voto y del derecho a opción
por acciones constituidas en prenda corresponderá al deudor pren-
dario, y por acciones gravadas con usufructo, al usufructuario y al
nudo propietario, conjuntamente, salvo estipulación en contrario”.
Hay quienes sostienen que es posible en el contrato de prenda pactar
que el derecho de voto del deudor prendario lo ejerza el acreedor
prendario y que el derecho de suscripción preferente también. A
nosotros nos parece que no es ese el sentido de la norma. Su alcance
es más bien que por el contrato de prenda no se priva al accionista
deudor prendario ni de su derecho a voto ni de su derecho de sus-
cripción preferente y es eso lo que la ley quiere dejar en claro, pues
por esencia y naturaleza no surge para el acreedor prendario ni el
derecho de votar por las acciones empeñadas ni el de reclamar la
opción preferente. Entonces, la frase final de la disposición “salvo
estipulación en contrario” sólo tiene aplicación para el caso de usu-
fructo de acciones, porque el nudo propietario y el usufructuario
conforman sobre la acción una complementación de derechos que
normalmente reúne un accionista que tiene el dominio pleno de las
acciones. El derecho a voto del nudo propietario y del usufructua-
rio es un derecho inherente al usufructo sobre acciones, como se

271
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

desprende de la regla del art. 23 LSA que los obliga a actuar –v. gr.,
votar– de consuno y del hecho de que en el Registro de Accionistas
figuran como una sola persona, como un mismo accionista. En con-
secuencia, no es posible que de un contrato de prenda de acciones
emerja un derecho excluyente para el acreedor prendario de votar
en las juntas de accionistas o ejercer el derecho de opción o suscrip-
ción preferente. Puede que en ese contrato se le confieran ciertos
mandatos al acreedor prendario para obrar en junta o representar
al accionista deudor prendario en el ejercicio de la opción, pero a
gran diferencia del caso del usufructo, esos mandatos no impiden
que, como en todo mandato, el accionista mandante haga uso de
sus derechos de dueño de la cosa pignorada aun contra la voluntad
del mandatario acreedor prendario. Una tesis distinta conduciría
a extender el derecho real de prenda a ámbitos que lo excederían
con mucho al normal alcance de dicho real en el derecho civil y
mercantil.
La LSA señala que “el embargo sobre acciones no priva a su dueño
del pleno ejercicio de los derechos sociales, excepto el de la libre
cesión de las mismas que queda sujeta a las restricciones establecidas
en la ley común”. Esta norma sigue a continuación de la del inciso
primero del art. 23 LSA, que exige la notificación del gravamen a
la sociedad para que este le sea oponible a la sociedad. Nada dice
de cuándo el embargo es oponible a terceros, ni que deba tomarse
posesión física de los títulos.
Pero el acto de embargo resulta difícil en abstracto como una mera
pignoración de la inmaterialidad. Añadamos a ello que el art. 484 del
Código de Procedimiento Civil, que caracteriza las acciones como
“efectos de comercio”, señala que estas deben ser realizadas por un
corredor designado del mismo modo que los peritos. Lo mismo
puede predicarse de las medidas precautorias sobre acciones. Nada
dicen ni la LSA ni el Reglamento de dichas medidas: su decreto, su
notificación y su oponibilidad. En la Ley Nº 18.876, sobre empresas
de depósito y custodia de valores, implícitamente se reconoce su
procedencia (art. 4 inc. 2º, 5 inc. 2º y 6º inc. 2º). De forma que para
estos efectos, no existe registro público ni de los embargos ni de las
medidas precautorias.358 Hay, como sabemos, objeto ilícito en la
358
El art. 297 del Código de Procedimiento Civil, sobre la prohibición de
celebrar actos y contratos sobre bienes muebles, sólo tienen efecto respecto de
los terceros que tengan conocimiento de la misma a la fecha del contrato. Esto
significa, a nuestro entender, que si el tercero es ignorante, el acto no es nulo,

272
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

enajenación de cosas embargadas o de cosas sobre cuya propiedad


se litiga (art. 1464 Nos 3 y 4 del Código Civil), pero los terceros no
tienen cómo protegerse de un fraude del cedente que les transfiere
acciones embargadas o sujetas a medidas precautorias, sin perjuicio
de las responsabilidades civiles y penales que se pueden reclamar
del accionista deshonesto.

2.10. DE LA DESMATERIALIZACIÓN DE LAS ACCIONES

2.10.1. Desmaterialización en el derecho comparado

En el origen de la sociedad anónima está el título de acciones, que


todavía en el Derecho anglosajón se denomina certificado (shares
certificate o certificated shares), pues la forma de acreditar participa-
ción en ellas era precisamente el certificado, que en sus orígenes
era nominativo, pero que prontamente se admitió su transferencia
por endoso (acciones a la orden) o por simple entrega del título
(acciones al portador). Sin embargo, a partir del último tercio del
siglo XX las legislaciones fueron privilegiando las acciones nomi-
nativas y, por lo mismo, separando la acción del título de acción.
El título pasa a ser un mero certificado, pero pierde su calidad de
título-valor, pues, como dice Pedro Federico Gutiérrez, “todos los
derechos y obligaciones surgen no del instrumento mismo, sino del
estatuto y del contrato de suscripción”.359
Luego, con la computarización de los mercados de valores, los
títulos no sólo se hacen más raros, sino que hasta molestos, al extremo
que la tendencia en la Unión Europea en general y en un mercado
tan avanzado como el London Stock Exchange se está exigiendo la
eliminación de los títulos o certificados de acciones para aquellas
empresas que cotizan en dicha bolsa de valores, forzando a todos los
operadores a participar del sistema CREST, en lo que Mayson, French
y Ryan llaman la compulsory dematerialisation360 de las acciones que
son admitidas a cotizar. Casi todos los países se han abierto a la des-
materialización de las acciones, a la prescindencia de los títulos.
porque a su respecto la medida no tiene efecto. No existe una norma análoga en
materia de embargos.

359
PEDRO GUTIÉRREZ, ob. cit., p. 316.
360
Ver MAYSON, FRENCH y RYAN, ob. cit., p. 218.

273
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En Argentina existen las denominadas acciones escriturales admitidas


en la Ley Nº 22.903, que “no se representan en títulos, puesto que
la titularidad de la acción surge de una inscripción que debe llevar
sea la sociedad emisora, un banco, sea comercial o de inversión, o
caja de valores”.361 En España la desmaterialización está representa-
da por dos instituciones que permiten que los títulos no se emitan
nunca: los resguardos provisionales y los certificados de inscripción. Los
resguardos provisionales “suelen referirse a las acciones al portador
que representan”, los que deben ser nominativos y deben reproducir
el tenor literal de la acción y “deben anotarse en un libro nominativo
de resguardos provisionales y que mediante su exhibición o depó-
sito se puedan ejercitar los derechos sociales” y los “certificados de
inscripción” suelen ser títulos múltiples, por referirse a la pluralidad
de acciones de un mismo titular” y se distinguen de los certificados
provisionales “porque en ellos se hace constar el número y la clase
de las acciones nominativas detentadas por el accionista al que se
expide el certificado o extracto de inscripción”.362 Pero más signifi-
cativas son las denominadas “anotaciones en cuenta”. Estas no están
definidas ni en la Ley de Sociedades Anónimas del año 1989, ni en
la Ley de Mercado de Valores de 1988, en que la acción constituye
una “pura anotación contable”, “cuyo nacimiento y posterior exis-
tencia dependen de que las acciones mencionadas se inscriban en
el correspondiente registro contable”,363 pero son tenidas por la ley
como “valores mobiliarios” o “valores negociables”, cuyo contenido
y características dependen de la escritura de emisión de dichas
acciones. Estas acciones se transfieren también mediante cargos
y abonos en el registro contable, y no pueden ser representadas
más que por certificados, pero no en títulos, en contraste con las
acciones que figuran en títulos que sí pueden convertirse en estas.
En las sociedades que cotizan en bolsa la entidad que lleva dicho
registro contable es necesariamente el Servicio de Compensación
y Liquidación de Valores; cuando no, el emisor puede elegir quién
lo lleva de entre las sociedades y agencias de valores que operen en
el mercado.
Francia ha llevado en esto la delantera. A partir del tres de no-
viembre del año 1984 los valores mobiliarios emitidos en territorio

361
PEDRO F. GUTIÉRREZ, ob. cit., p. 321.
362
BROSETA PONT, ob. cit., p. 245.
363
BROSETA PONT, ob. cit., p. 246.

274
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

francés y sujetos a la legislación francesa, sean nominativos o al


portador, coticen o no en bolsa, no pueden ser representados ma-
terialmente por fórmulas impresas. Los títulos nominativos quedan
reducidos a una mera anotación contable hecha por el emisor; los
títulos al portador se manejan en cuentas que llevan los afiliados a la
Société Interprofessionelle de Compensation des Valeurs Mobilérs, conocida
por sus siglas SICOVAM. Prácticamente todas las acciones al portador
son admisibles en SICOVAM, y también lo son los títulos nominativos.
SICOVAM lleva las cuentas de los operadores autorizados (bolsas, in-
termediarios de valores, bancos, establecimientos financieros) y de
sociedades emisoras de los títulos. A partir de esa fecha, la verdad,
en Francia desaparecieron los títulos al portador, pues ya no se en-
tregan títulos y mal pueden entonces “portarse”: en el fondo se trata
de emisiones en que el emisor ignora la identidad del accionista, a
diferencia de los títulos nominativos. Esta revolución operó merced
a la aplicación hecha por la Ley del 2 de mayo de 1983 a las normas
de la ley marco Ley de Finanzas del 30 de diciembre de 1981.364
En los Estados Unidos la regulación de la forma de emisión
de las acciones es materia de ley estadual y no de ley federal. Sin
embargo, los autores destacan que no existen muchas diferencias
de estado a estado y casi todos aceptan la emisión de acciones des-
materializadas, sin título (certificateless shares). La teoría en los EE.UU.
es que la sociedad emite un título de acciones nominativas y que el
nominee del certificado lo transfiere mediante endoso y con ello el
adquirente concurre a la compañía para que quede registrada su
adquisición en el stock transfer book (conocido también como share
register), para que se emita un nuevo título endosable a su nombre.365
Pero a partir de la década de los sesenta del pasado siglo el enorme
movimiento bursátil hizo de este sistema algo imposible, lo que dio
origen al sistema denominado de Book Entry, lo que aprovechando
las modernas tecnologías ha permitido facilitar y abaratar los costos
administrativos de transferencia y evitar la pérdida o duplicidad de
emisiones. En el sistema del Book Entry –conocido también como
Street Name Registration of Securities, aplicable sólo a las acciones de
las publicly held corporations–, los títulos de acciones o no se emiten o
364
Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 220-221.
365
En los EE.UU. el endosatario de un título es el dueño de la acción, esté
esta cesión registrada o no en el share register, pero para la sociedad el accionista es
el record owner, esto es quien figura en sus libros, caso en el cual el efectivo dueño
se denomina benefical owner.

275
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

quedan permanentemente inmovilizados no obstante las múltiples


operaciones sobre los mismos. En los libros del emisor figuran como
accionistas normalmente los brokers bursátiles u otros intermediarios,
pero los títulos en manos de depositarios de valores normalmente
figuran a nombre de estos depositarios o entidades asociadas.366 Los
títulos se depositan en una entidad de depósito de valores (la más
importante es la Depository Trust Company (DTC), pero no es la
única) y los movimientos entre brokers se registran en los libros del
broker y en las cuentas de la DTC. Así en los libros del emisor los mo-
vimientos son mínimos, aunque siempre un cliente del broker puede
pedir que las acciones se registren ante el emisor a su nombre, pero
esa es la excepción. Todo este sistema con doble intermediación en-
tre el dueño de las acciones y la emisora ha resultado muy eficiente.
Para mejorar el sistema se creó una corporación federal denominada
Securities Investors Protection Corporation, que contempla seguros
a favor de clientes de los brokers hasta por US$ 500.000 por la dife-
rencia de custodia y que protege a los clientes de las insolvencias de
estos intermediarios. Este sistema se ha visto de algún modo ame-
nazado con la autorización de la Securities Exchange Commission
(SEC) para que los sistemas electrónicos de transferencia permitan
al cliente dueño de las acciones acceder directamente a los registros
de la emisora, norma que ha sido, naturalmente, resistida por los
brokers, porque con esa modalidad el cliente deja de ser cautivo de
un broker y puede operar sus acciones con quien quiera. Nos parece
que esta reforma es el futuro en materia bursátil.

2.10.2. La desmaterialización en Chile

En Chile los títulos de acciones son también un instrumento en


extinción, tanto en las sociedades anónimas cerradas como en las
abiertas. Como en Chile todas las acciones son nominativas, el título de
acción cumple un rol meramente certificatorio, pues la transferencia
de las acciones no se produce ni por la entrega ni por el endoso del
título, sino que mediante la celebración de un contrato que contem-
ple la cesión de las mismas. Asimismo, el ejercicio de los derechos

366
Por ejemplo, en EE.UU. la mayoría de las acciones cotizadas (sobre un 70%)
figuran en manos de las depositarias de valores, y entre estos share register una, Cede
& Co, tiene sola el 70% de todas las acciones custodiadas en estos depósitos.

276
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

económicos y políticos que emanan de las acciones no requiere ni


la tenencia ni la exhibición del título por parte del accionista. No
se explica entonces para qué aún la LSA y su Reglamento siguen
hablando de los títulos de acciones. En efecto, los arts. 12 y 19 de de
la LSA y arts. 12, 17, 19, 20 y 21 del Reglamento tratan de ellos. Hoy
pareciera que los títulos cumplen una función en el registro de la
transferencias de acciones y en la constitución de prenda sobre las
acciones. Para las transferencias el art. 17 del Reglamento dispone que
para hacer oponible la cesión a la sociedad y a terceros, debe notifi-
carse de la misma a la compañía acompañando a dicha notificación
el contrato de cesión y el o los títulos de las acciones. En materia de
prenda de acciones en la práctica se exige la entrega material de las
acciones para constituir una prenda sobre valores mobiliarios a favor
de los bancos (Ley Nº 4.287, de 1928) y para constituir una prenda
mercantil sobre ellas con sujeción a las normas de los arts. 813 y ss.
del Código de Comercio, en especial el art. 817. Pero una lectura
atenta de dichas disposiciones arroja que no siendo los títulos de
acciones títulos-valores, esto es, no estando incorporado en el título
el derecho del accionista, nada en la Ley Nº 4.287 ni en el Código de
Comercio hace suponer que para constituir y mantener la prenda es
menester entregar los títulos, normas que desde luego no lo exigen
expresamente. Con todo, la práctica bancaria exige que se emitan esos
títulos y se entreguen materialmente a los bancos en tanto acreedores
prendarios para constituir la prenda mercantil.
Pareciera que los títulos sólo tienen significación para hacer
oponible una venta de acciones a terceros y a la sociedad (art. 17
del Reglamento). Pero eso tampoco es efectivo. El art. 12 de la LSA
autoriza a la SVS para “establecer sistemas que sustituyan la obligación
de emitir títulos”. Por otra parte, el art. 17 del Reglamento exime al
adquirente de las acciones de exhibir títulos en la notificación de
la cesión a la compañía cuando el título “estuviese en poder de la
sociedad”. Además, el art. 15 del Reglamento, que regula la cesión
de acciones, que, dicho está, es la tradición y no el título traslaticio
de las mismas, no exige para el perfeccionamiento de la misma ni
la existencia, ni la entrega de los títulos de acciones. Es más, si el
art. 17 del mismo Reglamento se abre a la posibilidad de que llegue
a la sociedad una transferencia en que las acciones estén físicamente
depositadas en la emisora, está de alguna manera confirmando que
los títulos ninguna función cumplen en la cesión entre cedente y
cesionario.

277
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Dice la ley que en los títulos de acciones suscritas pero no pa-


gadas deben constar las condiciones de pago. Lo dice a propósito
de la obligación solidaria del cesionario de pagar dicho saldo. Pero
no es condición para que sea solidariamente responsable dicha
mención en el título, pues ni el art. 19 ni el 22 de la LSA previenen
dicha mención como condición suspensiva para la responsabilidad
solidaria del adquirente. En el mejor de los casos dicha falta puede
hacer incurrir a la sociedad emisora en responsabilidad civil.
Todos estos antecedentes nos confirman que en Chile la acción
nada tiene que ver con los títulos de acciones tanto en su existencia
como en su circulación. La exigencia del art. 17 del Reglamento es
meramente de orden, pero no un requisito de validez.
A lo anterior se suma además lo que ocurre con los valores be-
neficiados con el sistema de las Entidades Privadas de Depósito y
Custodia de Valores. En efecto, las transferencias entre depositantes
en la empresa de custodia (EDV) ya no se hace con la fórmula del
art. 17 del Reglamento, sino que mediante un sistema de cuentas que
lleva la EDV (art. 8º Ley Nº 18.876). Además el art. 11 de la misma
ley señala que entre la EDV y la sociedad anónima emisora se puede
acordar que el emisor no está obligado a emitir títulos, bastando
que lleven sus registros con un sistema de anotaciones en cuenta, a
favor de la respectiva EDV.367
Dicho lo anterior, nos parece que, primero, la acción no se
identifica con el título y, segundo, este tiene una función meramen-
te certificatoria que cae cada día más en desuso. Todos los actos y
contratos respecto de acciones pueden prescindir de la existencia,
emisión y entrega de los títulos.
Huelga añadir que la desmaterialización, que en Chile es una
práctica que tiene ya décadas, es el futuro de las acciones, pues el
comercio y las transacciones electrónicas son ya una realidad que
torna las láminas de acciones en un verdadero estorbo.

367
En la práctica, además, hace muchos años que las acciones con presencia
bursátil operan en forma desmaterializada, pues un porcentaje significativo de
todas las acciones emitidas por las sociedades anónimas abiertas figuran en dichas
sociedades a nombre de inversionistas institucionales y de agentes de valores o co-
rredores de bolsas y ellos manejan en sus transacciones entre ellos con un sistema
de registro en cuentas corrientes donde no figuran los títulos de acciones.

278
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

2.11. DE LAS OPCIONES DE SUSCRIPCIÓN PREFERENTE DE ACCIONES

2.11.1. Generalidades y derecho comparado

El denominado derecho de suscripción preferente de acciones con-


siste en que toda vez que una sociedad anónima emita acciones de
pago, los accionistas tienen derecho a suscribir para sí esas acciones a
prorrata de sus acciones u otros instrumentos convertibles en acciones
antes de que las mismas puedan ser ofrecidas a terceros.368 El art. 25
de la LSA dice que “las opciones para suscribir acciones de aumento
de capital de la sociedad y de debentures convertibles en acciones
de la sociedad emisora, o de cualquier otros valores que confieran
derechos futuros sobre estas acciones, deberán ser ofrecidas, a lo
menos por una vez, preferentemente a los accionistas a prorrata de
las acciones que posean”.
Este mismo sistema se aplica en el caso de que una sociedad
anónima adquiera acciones de su propia emisión sea por el ejerci-
cio de derecho a retiro de un accionista; sea porque adquirió por
absorción una sociedad que tenía acciones suyas; o sea porque las
adquirió por utilidades retenidas conforme al art. 27 A LSA, casos
todos en que la ley obliga a la sociedad a deshacerse de esas acciones
en el plazo de un año, pero debe primero ofrecerlas a los restantes
accionistas de la sociedad (arts. 27 y 27 C LSA).
Ricardo Nissen sostiene que “el fundamento del derecho de
suscripción preferente radica en la necesidad de conceder al accio-
nista la posibilidad de conservar en la sociedad la misma proporción
entre el importe nominal de sus acciones y el capital social, lo cual
368
No hay que confundir en todo caso la opción preferente de suscripción
de acciones con lo que en el comercio bursátil se conoce como opciones u options,
que Novoa Galán y Novoa Muñoz lo definen como “un contrato a través del cual
el emisor o cedente, por una cierta suma de dinero, llamada prima, da al comprador
o suscriptor (persona que por intermedio de un corredor compró la opción) el
derecho a exigir dentro de un plazo determinado la adquisición o venta por parte
del cedente de un número específico de acciones de una empresa a un precio
prefijado (precio de ejecución o de ejercicio) o aquel al cual una opción es realizable,
o sea, el precio de una acción al momento de ejercer la posición”. Se discute la
naturaleza jurídica de esta opción, pues oscila entre un contrato de promesa o un
contrato de compraventa sujeto a condición suspensiva. Estas opciones pueden
ser de compra (call option), que da derecho a comprar un número de títulos; o de
venta (put option), que da derecho al suscritor a vender sus acciones. Huelga señalar
que estas opciones son valores de oferta pública, pues operan en bolsa. Ver NOVOA
GALÁN y NOVOA MUÑOZ, ob. cit., pp. 171 y ss.

279
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

reviste esencial importancia en una ley que subordina el ejercicio de


derechos elementales a la titularidad de una determinada tenencia
accionaria”,369 a lo que Broseta Pont añade: “el deseo del legislador
de no debilitar sin su consentimiento la participación de los accio-
nistas en el capital, para no reducir la intensidad con la que estos
pueden ejercitar sus derechos políticos y especialmente el derecho
de voto”.370
Nosotros creemos que a lo dicho por los autores citados se suma
un tercer elemento, que es de tipo puramente económico: cuando
una sociedad hace aumento de capital lo hace en razón del valor
jurídico de sus acciones más revalorizaciones (reajuste) del capital
propio, más las utilidades retenidas y, por último, emitiendo acciones
de pago, pero esas nuevas acciones reconocerán un valor parcial de
lo que realmente valen, pues existe un plus de valor en otros ele-
mentos de la sociedad y ese plus de valor va asociado al valor de las
acciones. El derecho de suscripción preferente reconoce ese valor
al accionista, pues le permite aprovecharlo con preferencia, porque
de algún modo ya lo tiene y, si no puede o no quiere aprovecharlo,
comercializarlo. De allí que sea un privilegio inherente a la acción
el derecho de que en los aumentos de capital se reconozca un plus
de valor por sobre el valor par al accionista.
Sin embargo, dado lo estrecho de los plazos y las múltiples
formas en que se puede forzar un desequilibrio en la posición de
los accionistas antes de la nueva emisión, la verdad este derecho
preferente es más bien un gesto de lealtad legalmente consagrado
que un instrumento eficaz para prevenir diluciones hostiles entre
accionistas. A nuestro entender, si tenemos claro que este derecho es
un derecho que emana de la acción, debemos solamente entenderlo
como un deber de mínima consideración a los accionistas, que de
algún modo les valoriza actualmente su participación en la sociedad,
porque les permite obtener un saldo de valor sobre el valor de retiro
de sus acciones en el valor que terceros pueden querer pagar por su
opción. En Estados Unidos, Gran Bretaña no existe esta institución
como tal y forzosa, pero se conocen instituciones análogas conocidas
como options o warrants,371 que no son obligatorios.
369
RICARDO NISSEN, Curso…, p. 405.
370
BROSETA PONT, ob. cit., p. 256.
371
Una option es una fórmula para levantar capital o para generar incentivos
para directivos o trabajadores de la sociedad en términos de ser premiados con
acciones; pero estas opciones no son acciones emitidas y para el ejercicio de de-

280
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Francia reconoce a los accionistas un derecho de suscripción


preferente de acciones de pago de nueva emisión, derecho al que la
doctrina francesa le reconoce rango d’ordre public que tiene incluso
protección penal.372 Este derecho se concede sólo a los accionistas
cuyas acciones están totalmente pagadas y a los titulares de certi-
ficados de inversión (certificats d’investissement). Les asiste también
a las acciones preferenciales sin derecho a voto, pero la asamblea
puede emitir de este mismo tipo de acciones para el caso de que
estos accionistas hagan ejercicio de su opción preferente. Si existe
usufructo, las nuevas acciones son en nuda propiedad para el nudo
propietario y en usufructo para el usufructuario. En Francia el pla-
zo mínimo para el ejercicio de este derecho es de 20 días contados
desde la apertura de la suscripción, plazo que puede ser reducido si
las acciones se suscriben inmediatamente o si todos los accionistas
renuncian a dicho derecho anticipadamente, que a partir de la Ley
de enero de 1983 está permitido hacerlo a título individual; renuncia
que si es a favor de personas determinadas debe ir acompañada de
la aceptación del beneficiario, salvo que la sociedad cotice en bolsa,
pues en tal caso la renuncia no puede hacerse a favor de beneficia-
rios nominados. Este derecho es naturalmente transferible a título
gratuito u oneroso durante el plazo de vigencia del mismo, siempre
que las acciones sean libremente cedibles.

rechos sobre ellas debe haberse pagado el precio o al menos suscrito un pagaré
en compromiso de dicho pago. Varios estados de la Unión aceptan estas opcio-
nes, pero en muchos ellas no son negociables dada la finalidad que tienen. Los
warrants son opciones transferibles y son públicamente comercializados y es una
parte importante de los negocios de la Bolsa de Nueva York. Su uso es múltiple,
pues se emplean como endulzantes para operaciones de colocación de acciones
preferentes y también para procedimientos de reorganización (chapter XI), en
que a determinados acreedores se les “pagan” con estas opciones créditos que
de otro modo no se les reconocerían (v. gr., a acreedores relacionados o accio-
nistas del deudor reorganizado). Ver HAMILTON, ob. cit., p. 187. Lo mismo en
el Reino Unido, que conoce también las options que concede a su titular (option
holder) la facultad de exigir una suscripción de acciones en el futuro (allotements
of shares) y los warrants (option warrants o warrants to subscribe for shares) que son
opciones transables en mercado abierto. Pero esas opciones existen en virtud
de un contrato especial entre la compañía y el holder de la opción. También es
posible emplear las opciones para crear employees share schemes, que tienen además
ventajas tributarias para el trabajador y el empleador. Ver MAYSON, FRENCH y RYAN,
ob. cit., pp. 163 y 294.

372
Ver MÉRLE, ob. cit., p. 459.

281
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En Francia existía antes, en conjunto con el derecho de sus-


cripción preferente, el derecho de suscription a titre réductible, esto
es, el derecho de los restantes accionistas de adquirir a prorrata las
acciones de nueva emisión que no quiera adquirir un accionista. Pero
la Ley de 3 de enero del año 1983 eliminó su carácter imperativo
y pasó a exigir que para que procediera este derecho “debía estar
expresamente previsto en la asamblea general extraordinaria” que
acordara la nueva emisión.
Finalmente, la ley francesa admite en ciertos casos circunstan-
ciados, previstos en la ley, la supresión del derecho de suscripción
preferente. Así en los casos en que el aumento de capital se hace
precisamente para incorporar a un nuevo grupo de accionistas en
la sociedad;373 cuando un acreedor significativo accede a capitalizar
sus créditos en contra de la sociedad. Siempre el fundamento de
esta eliminación debe ser el interés superior de la sociedad. Existe
una práctica también de fijar un período muy corto de suscripción,
pero estableciendo la inegociabilidad de las opciones.
Argentina sí reconoce este derecho junto con el derecho de
acrecimiento, que consiste en el derecho de los accionistas a adquirir
las acciones de nueva emisión respecto de las cuales uno de ellos no
quiera ejercer la opción preferente de suscripción.374 En Colombia
también se consagra este derecho (art. 388 del Código de Comercio),
con la diferencia de que en el Derecho colombiano, por expresa
disposición legal, este derecho puede ser derogado por la asamblea
de accionistas e incluso abolido en los estatutos de la sociedad. Al
igual que en Chile, también es un derecho negociable.375 España
también reconoce este derecho de suscripción preferente como
un derecho inherente a la acción y, esto es novedoso, a quienes
detentan obligaciones convertibles en acciones (v. gr., tenedores
de bonos convertibles). El plazo de ejercicio del derecho lo fija la
administración de la sociedad, pero no puede ser inferior a 30 días
desde la publicación de la opción. La ley, modificando criterios
373
Salvo que la sociedad apele al ahorro público para financiar su nueva
emisión, cuando ella se hace para que ingresen nuevos accionistas, debe dejarse
establecido en la asamblea de accionistas el nombre de la persona que ingresará a
la sociedad y suscribirá las acciones de nueva emisión.
374
Ver GUTIÉRREZ, ob. cit., pp. 327 a 331, y RICARDO NISSEN, Curso…, pp. 405-
406.
375
Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., pp. 782-784.

282
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

anteriores, ha eliminado el carácter absoluto de este derecho, pues


puede prescindirse del mismo cuando el interés de la sociedad lo
requiera de forma que la junta que acuerde el aumento de capital
puede derogarlo total o parcialmente. La ley deja además en claro
que este derecho no existe cuando el aumento de capital es resultado
de la conversión de obligaciones en acciones, ni cuando el aumento
es resultado de una fusión por absorción, ni cuando resulta de la
adquisición de un patrimonio escindido.
Italia presenta características especiales. En efecto, este derecho
está consagrado en el Código Civil italiano, pero con tres notables
excepciones. La primera está dada en el caso de emisiones de ac-
ciones para favorecer a los trabajadores, como planes de empresa.
La segunda excepción es cuando la sociedad quiere adquirir un
bien indispensable para su desarrollo en que el dueño no quiere
venderlo, sino canjearlo por acciones de la sociedad, esto es, devenir
accionista de la empresa. La tercera excepción es la más delicada,
pues permite a la junta de accionistas, por la mayoría absoluta de las
acciones, derogar este beneficio “cuando el interés de la sociedad
lo exija” (art. 2441). Naturalmente el factor interés social es rico en
disputas judiciales, pues se presta para que la mayoría diluya aún más
a la minoría y parece así una enorme paradoja, pues la mayoría está
derogando un beneficio precisamente previsto en protección de la
minoría. El control judicial de esta facultad es la única defensa a la
que pueden apelar los minoritarios.376

2.11.2. Naturaleza jurídica de la opción de suscripción preferente

El derecho de suscripción preferente de acciones es un derecho


inherente a la acción, al bono convertible en acciones y a “cualquier
otros valores que confieran derechos futuros sobre acciones”,377
pues es un derecho que emana de estos títulos y, por lo mismo,
pertenece a sus tenedores como titular de los derechos que emanan
de los mismos. No es ni un derecho ni un beneficio de la sociedad
a sus accionistas o a los otros tenedores. La ley les reconoce este
derecho a los accionistas y tenedores per se y por tanto nadie más
que el accionista o el tenedor de bonos convertibles en acciones o

376
Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, pp. 416 y ss.
377
Art. 31 del Reglamento.

283
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

“cualquier otro valor que confiera derechos futuros sobre acciones”


puede disponer de él.
De allí que cualquier infracción de la sociedad a este derecho
debe castigarse como un atentado a un derecho de propiedad de
los beneficiarios de la opción, y no con sanciones asociadas al orden
público. Si la sociedad enajena a terceros las acciones respecto de
las cuales el accionista tenía opción preferente, esa enajenación o
suscripción por el tercero puede ser sancionada con la inoponibi-
lidad como la venta de cosa ajena, amén de los perjuicios que el
accionista pueda reclamar derivados de dicha infracción. Claro,
durante el período de preferencia el derecho de suscribir es sólo
del accionista o tenedor y ese derecho no puede ser dispuesto por
la sociedad, porque es un derecho ajeno.
Esto nos conduce a pensar que, a diferencia de lo que ocurre en
muchos países, la junta de acreedores no puede alterar ese derecho,
porque no es un derecho de la sociedad sino de los accionistas, de-
recho respecto del cual la junta no tiene soberanía alguna.
Sin embargo, es un derecho que si bien es permanente y per-
petuo para todos los aumentos de capital o reventa de acciones de
propia emisión adquiridas por la sociedad, es temporal para cada
suscripción. En Chile, a diferencia de lo que ocurre en muchos
países, este derecho tiene una duración fija en el tiempo: 30 días
contados desde que se publica la opción (arts. 25 LSA y 30 del Re-
glamento). En otras palabras, es un derecho temporal sujeto a un
plazo extintivo.
Otra característica de este derecho es su libre renunciabilidad y
transferencia (art. 25 LSA). Esto tiene su explicación. Muchas veces
un accionista no está en condiciones o no quiere por múltiples mo-
tivos acceder al aumento de capital suscribiendo las nuevas acciones.
Pero ese derecho a suscribir tiene un valor económico, porque la
sociedad ha incrementado su valor no sólo en el margen de valor
de la nueva emisión, sino en su valor libro anterior. En la negocia-
ción de opciones en que el adquirente quedará obligado a pagar el
valor de las acciones de nueva emisión, el accionista primitivo podrá
obtener que el adquirente de la opción le pague el valor económico
real de que se beneficia esa nueva emisión que será siempre o en
la mayoría de los casos mayor al valor de suscripción de las nuevas
acciones. Así, si asumimos que una sociedad anónima tuvo un capital
inicial de $ 100.000.000, dividido en 1.000 acciones nominativas sin
valor nominal. Pasan dos años y la sociedad por posicionamiento

284
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

de nombre, utilidades y reservas acumuladas, etc., tiene un valor


comercial de $ 150.000.000 y emite nuevas acciones por el mismo
valor nominal, el suscriptor de dichas acciones adquirirá derechos
sobre ese valor no reconocido que ha experimentado la sociedad,
porque será dueño de acciones al igual que los primitivos accionistas.
De allí el valor venal de la opción.
La renuncia de la opción puede ser expresa o tácita. Es expresa
cuando antes de vencido el plazo, el accionista hace manifestación
de renunciar a ese derecho. Esta renuncia expresa es muy corriente
que se haga en la misma junta que acuerda la emisión de nuevas
acciones, de pago para así permitir desde luego el ingreso de nuevos
accionistas que fueron precisamente la causa de dicho aumento de
capital. Tácita es la que presume la Ley de la circunstancia de que el
beneficiario no haga ejercicio solemne de su opción dentro del plazo
legal para hacerlo (art. 30 inc. 2º del Reglamento). Sin embargo,
queremos reiterar, la renuncia a la opción no es un acto colectivo,
sino que siempre un acto individual de cada accionista. La junta de
accionistas no puede imponer la renuncia por mayorías, ni aun bajo
el pretexto del interés superior de la sociedad.
Si bien las opciones de suscripción preferente no son acciones,
sino un derecho que emana de las mismas, inherente a ellas, su
renunciabilidad y transferencia puede ser sujeta a las mismas restric-
ciones a que se sujete la transferencia de acciones. De forma que no
será procedente prohibir o limitar la libre cesión de opciones en las
sociedades anónimas abiertas, y en las cerradas dichas limitaciones
deberán seguir los mismos lineamientos que lo que expresamos al
hablar de los límites a la libre circulación de las acciones.

2.11.3. Acciones que no pueden ser objeto de suscripción preferente

El art. 24 de la LSA admite dos casos en que las emisiones no dan


derecho a los accionistas a suscripción preferente.
En primer lugar, cuando parte de esa emisión queda en reserva
para poder cumplir con una emisión de bonos convertibles en ac-
ciones, bonos todavía vigentes. En Chile no existe lo que en otros
países, como lo consagra el art. 2441 del Código Civil italiano, en
el sentido de exigir que se haga también reserva a estos tenedores
de bonos en las emisiones futuras de acciones de pago, esto es, que
estos tenedores de bonos adquieren sobre las emisiones futuras la

285
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

misma opción de suscripción preferente que los accionistas de la


sociedad a prorrata del porcentaje que representa el valor de con-
versión de los bonos en el capital social. Quien adquiere estos bonos
se está abriendo a convertirse en accionista en base a un valor que le
garantiza una determinada participación en el capital social y puede
no ser fair play que a poco de emitir esos bonos, en que parte del
atractivo de los mismos es su convertibilidad en acciones, la socie-
dad vuelva a aumentar el capital y diluya asi la participación de los
tenedores de bonos convertibles y, es más, puede disminuir el valor
de cambio de la acción. Esta ausencia en nuestra legislación puede
no obstante suplirse por estipulaciones específicas en la escritura
de emisión de bonos.
En segundo término, el art. 24 permite además que “en los au-
mentos de capital de una sociedad anónima podrá contemplarse que
hasta un 10% de su monto se destine a planes de compensación de
sus propios trabajadores o de sus filiales. En esta parte los accionistas
no gozarán de la opción preferente…”. En las sociedades anónimas
abiertas, “las acciones destinadas a los planes de compensación
mencionados sólo podrán ser ofrecidas a los trabajadores a prorrata
de la cantidad de acciones del respectivo aumento de capital, en la
parte no reservada para tales fines, que sean efectivamente suscri-
tas”. Puelma Accorsi, con su habitual sentido común, nos aclara que
“entendemos por compensación, cualquiera prestación a favor de
los trabajadores que pueda extinguirse dándoles en pago acciones
de la compañía”.378 Vale decir, no puede ampararse en este régimen
de suscripción la entrega de acciones a trabajadores de la sociedad
–normalmente ejecutivos– que sea meramente estratégico o de in-
centivo: debe corresponder a una deuda u obligación de la sociedad
para con dichos trabajadores.
La ley señala que para el ejercicio de esta suscripción por los
trabajadores “el plazo para suscribir y pagar las acciones por parte de
los trabajadores dentro de un plan de compensación podrá exten-
derse hasta por cinco años,379 contados desde el acuerdo de la junta
de accionistas respectiva. Naturalmente si los trabajadores no han
378
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 536.
379
Interesante esta nota, porque si un aumento de capital se inspira en esta
norma, la fracción destinada a los planes de compensación no caduca a los tres
años, como es la regla general, sino a los cinco años, y por lo tanto hasta en tanto
no hayan transcurrido dichos cinco años, no hay reducción de pleno derecho del
capital representado por dichas acciones.

286
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

suscrito las acciones, no pueden transferirlas y tampoco nos parece


que sea transferible su derecho a suscribir, porque la ley nada dice
y no es un derecho de suscripción preferente.

2.11.4. Negociabilidad de las opciones

Ya vimos que los derechos de suscripción preferentes de acciones


son renunciables y transferibles, por expresa disposición de la ley
(art. 25 LSA).
La ley contempla la emisión de un título representativo del de-
recho de opción. El art. 30 del reglamento dice que el gerente de la
sociedad debe poner de inmediato a disposición de los accionistas un
certificado firmado por el gerente que deje constancia de la opción
preferente para cada accionista. Este certificado cumple una función
análoga a los títulos de acciones en las cesiones de estas.
Estas opciones “se podrán transferir sujetándose a las mismas
formalidades que para la cesión de acciones se establecen en el
art. 15” (art. 31 del Reglamento), que sabemos es por escritura
pública o instrumento privado ante notario, corredor de bolsa o
dos testigos. La cesión de la opción sólo produce efectos respecto
de la sociedad y terceros una vez que aquella tome conocimiento
de la misma en vista del documento en que consta la cesión y el
certificado del derecho de opción a que ya aludimos. El Reglamento
se encarga de decirnos que “los interesados podrán acreditar que
la sociedad ha tomado conocimiento de la cesión en mérito a una
notificación practicada por notario público o corredor de bolsa,
quien en el acto de practicar esta diligencia deberá entregar una
copia del contrato de cesión” La sociedad debe archivar el contrato
de cesión y además hacer una “anotación indicativa en el Registro
de Accionistas”. Esta indicación debe hacerse naturalmente en la
página donde figure el cedente como accionista. Pero si se trata
de una cesión de los derechos de tenedores de bono, no habrá
tal anotación.
Huelga señalar que cuando estas opciones se refieren a sociedades
que cotizan en bolsa tienen el carácter de valores para los efectos
de la Ley Nº 18.045 (art. 3º LMV) por expresa disposición legal y por
tanto su transferencia y demás elementos quedan sujetos también
a dicha normativa.

287
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

2.11.5. Distribución del derecho de opción entre los accionistas

El art. 25 de la LSA dispone que las opciones se distribuyen entre los


accionistas a prorrata de las acciones que posean. Ahora si existen
acciones de distinta serie y de distinto valor, nos parece que las nuevas
emisiones no pueden ignorar algunas series y otras no. Al aumento
de capital deben tener derecho a concurrir todos los accionistas y
por lo tanto no se puede excluir a ninguno, pero dentro de cada
serie los accionistas sólo tendrán derecho a opción preferente de
las acciones de su serie.

2.11.6. Procedimiento para el ejercicio de la opción

El procedimiento para el ejercicio de la opción es el siguiente: debe


existir una junta de accionistas que acuerde el aumento del capital.
En esta junta, la administración de la sociedad debe dar a los ac-
cionistas “información amplia y razonada acerca de los elementos
de valoración de las acciones”, y ello importa al menos “el valor de
libros actualizado de la acción y el precio promedio ponderado
de las transacciones que se hubieren registrado en las bolsas de
valores en los dos meses anteriores al día de la junta” (art. 28 del
Reglamento).
En las sociedades anónimas abiertas el Reglamento permite
delegar en el directorio la fijación del precio de colocación de las
nuevas acciones con la limitación de que la colocación de las acciones
se efectúe dentro de un plazo de 120 días desde la junta. No vemos
inconveniente en que el mismo procedimiento se pueda seguir en
la colocación de acciones de las sociedades anónimas cerradas, pero
sin el límite de los 120 días.
Formalizada esa junta, esto es, reducida a escritura pública y
publicada en el Diario Oficial la pertinente reforma de estatutos,
pues antes de ello no existen jurídicamente acciones, la sociedad
debe publicar el llamado a ejercer la opción en el periódico que
se determinó en los estatutos para las convocatorias a juntas de
accionistas.
Los accionistas y tenedores, que deben figurar como tales en los
registros sociales al menos cinco días antes de la publicación de la
opción –no de la celebración de la junta–, tienen 30 días corridos y
fatales para ejercer la opción. El ejercicio de este derecho es solemne:

288
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

los accionistas y tenedores o sus cesionarios deben manifestar por escrito


y dentro del plazo a la sociedad su voluntad de ejercer la opción, so
pena de, vencido el plazo, entenderse que renuncian a la opción.
Vencido dicho plazo sin que los beneficiarios o sus cesionarios
hayan hecho ejercicio de la opción, la sociedad puede ofrecer
esas acciones a terceros, pero con la limitación de que no pueden
ofrecerse a terceros en precios o condiciones distintas que las de la
opción (art. 29 inc. 2º del Reglamento), salvo el caso de que sea una
sociedad anónima abierta, pues en tal hipótesis deben mantenerse
dichas condiciones y precio sólo hasta 30 días después de vencido el
plazo de la opción, pues vencidos estos segundos treinta días pueden
ofrecerlas en cualquier condición y precio, pero en mercado abierto,
esto es, por medio de bolsas de valores. Este privilegio de las socie-
dades anónimas abiertas no nos parece admisible en las cerradas,
porque no existe un mercado secundario para estas acciones en
los términos que existe en las abiertas, de forma que en las cerra-
das creemos que las condiciones de oferta no pueden variar, salvo
acuerdo de la junta de accionistas. Nuestra ley admite la colocación
de acciones bajo el par, pero esa colocación afecta el valor de las
acciones de los accionistas primitivos, de forma que ellos deben ser
consultados antes de variar las condiciones de colocación.

2.12. EL DERECHO DE RETIRO

2.12.1. Generalidades

El derecho de retiro es un instituto que encuentra su origen en el


Código de Comercio italiano derogado por el Código Civil de 1942
que, naturalmente, mantuvo el instituto (art. 2437). Se sostiene
que nace del hecho de que durante el siglo XIX las modificaciones
sustantivas de sociedades anónimas requerían de la unanimidad y
ello importaba un cierto inmovilismo. Para abrirse al predominio
de las mayorías en las asambleas era necesario entonces introducir
este mecanismo.
Podemos definir el derecho de retiro como el derecho que asiste
a los accionistas de una sociedad anónima a que se les restituya el
valor de sus acciones cuando la sociedad experimenta modificacio-
nes sustantivas en su estructura o patrimonio en los casos expresa y
taxativamente previstos en la ley o los estatutos de la sociedad.

289
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

El derecho de retiro es un mecanismo de protección para los


accionistas minoritarios y en consecuencia hay que leerlo con ese
alcance. Las causales de surgimiento del derecho de retiro son pre-
cisamente fenómenos que harían que un inversionista pasivo, esto
es, no controlador, se determinaría a no invertir en dicha sociedad.
En general, se refiere además a casos en que se percibe claramente
un desvío del autónomo interés social hacia intereses que si bien
pueden favorecer a la sociedad, claramente tienen una inclinación
a favor del o de los accionistas mayoritarios.
El derecho de retiro casi siempre nace de la circunstancia de
que se produzca un acuerdo en junta general de accionistas, co-
rrientemente una junta extraordinaria. Pero existen causales legales
que detonan el derecho de retiro que no derivan de un acuerdo de
junta: es el caso de las causales del art. 69 bis LSA y el de la omisión
de OPA oportuna en el caso del art. 69 ter LSA.
Este derecho, amén de irrenunciable, porque claramente es de
orden público, es indivisible, esto es, es un derecho que el accionista
disidente debe ejercer respecto de todas sus acciones.

2.12.2. Derecho comparado

Este instituto del derecho de retiro es conocido en prácticamente


todas las legislaciones de origen europeo continental. En la Argen-
tina se le conoce como el derecho de receso (arts. 78, 85, 88, 129 y
245 de la Ley Nº 19.550) y se aplica en general a todas las sociedades
comerciales cuando el órgano de gobierno “resuelve modificar de
manera sustancial el contrato social o estatuto”,380 esto es, en caso
de transformación, fusión, división (escisión se denomina allá),
aumentos de capital con emisión de nuevas acciones, prórroga del
plazo de vigencia de la sociedad, etc. (art. 245 Ley Nº 19.550).
En España se lo conoce como derecho de separación regulado
en los arts. 147 y 225 de la Ley de Sociedades Anónimas del año
1989.381
En Colombia se admite el derecho de retiro en caso de trans-
formación, fusión o escisión o división de sociedades anónimas y
en el caso de cancelación de las acciones del Registro Nacional de

380
RICARDO NISSEN, Curso…, p. 207.
381
Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 259.

290
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Valores o de su retiro de una bolsa de valores y siempre que dichas


operaciones desmejoren los derechos patrimoniales de los accio-
nistas disidentes o ausentes.382 Este derecho es de orden público e
irrenunciable La diferencia con muchos países es que en Colombia
el primer paso del derecho a retiro es ofrecer las acciones del que se
retira a los restantes accionistas, y sólo en la parte que dicha opera-
ción no sea exitosa se admite la “readquisición”, siempre que exista
liquidez proveniente de utilidades o reservas. El precio de receso se
fija de común acuerdo y a falta de acuerdo por peritos designados
por la Cámara de Comercio del domicilio social, salvo estipulación
especial en los estatutos, y el plazo para pagar es de dos meses por
regla general desde el acuerdo o dictamen pericial, plazo que se
puede prorrogar por la autoridad controladora hasta un año si el
pago inmediato “afecta la estabilidad económica de la empresa”.
La misma autoridad puede dictaminar además, y esto sí es original
de Colombia, que no procede el retiro porque afecta al derecho de
prenda de los acreedores.
En los Estados Unidos no existe un régimen único. La institu-
ción es conocida con el nombre de Right of Dissent and Appraisal, y
está reconocida en la Model Business Corporation Act de 1984 (MBCA)
y en muchos estados por la ley estadual, pero no es un mecanismo
reconocido en el common law, por lo que su fuente es solamente
legal y en los estados donde no se reconoce este derecho simple-
mente no existe, salvo que se pacte en los estatutos sociales (articles
of incorporation). En los estados de la Unión hasta principios del
siglo XX las modificaciones estatutarias fundamentales requerían
de unanimidad, por lo que este derecho de dissent and appraisal
no era necesario. Fue con la admisión de que las mayorías podían
prácticamente hacer de nuevo los estatutos sociales que se fue re-
conociendo este derecho. Las MBCA admiten entre las causales las
fusiones, las divisiones de sociedades, la venta de substancialmente
todos los activos de la sociedad y specific types of adverse amendments
to articles of incorporation y normalmente este derecho sólo existe
para las acciones con derecho a voto, aunque hay estados que lo
aplican a todo tipo de acciones. En la mayoría de los estados el
ejercicio de este derecho está regulado en la ley con detalle y con

382
Se entiende que hay pérdida de valor si se disminuye la participación del
accionista en la sociedad; cuando disminuya el valor patrimonial de la acción o
cuando se limite la negociabilidad de la acción. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 473.

291
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

sanciones muy serias para el accionista disidente si no sigue el rito


legal. Normalmente en los estados no existen reglas de apreciación
de la acción del disidente, aunque el MBCA sí las contiene. El valor
se fija de común acuerdo, y a falta de acuerdo, por procedimiento
judicial, lo que es singularmente grave en los casos de publicly held
corporations en que estos litigios se prolongan hasta por décadas. A
diferencia de Chile, en la mayoría de los estados de la Unión se exi-
ge un pago inmediato y al contado del precio a los accionistas. Hay
que tener presente que en el régimen en comento la sola votación
del acuerdo que provoca este derecho convierte a los disidentes de
accionistas en acreedores de la sociedad.383 Inteligente y original
es una institución reconocida en muchos estados que excluye el
derecho de retiro cuando la acción tiene un mercado muy líquido
(se la conoce como la market exception).
La Ley de Sociedades Mercantiles de 1966 del Perú también con-
tenía lo que se denomina el derecho de separación de los accionistas
disidentes que se gatillaba cuando se acordaba una modificación de
estatutos que traslada la sede social al extranjero, cambia el objeto de
la sociedad o limita la transmisibilidad de las acciones (art. 210).

2.12.3. Causales de derecho de retiro

Las causales generales de nacimiento del derecho de retiro son:


2.12.3.1. La transformación de la sociedad. El cambio de tipo social
de una sociedad anónima a otro tipo social es causal para que un
accionista se retire, por la sencilla razón de que su correlación de
poderes y facultades sufre una modificación sustantiva, en especial
en lo que se refiere a su derecho de libre cesibilidad de las acciones,
máxime si la transformación es hacia una sociedad de personas.
2.12.3.2. La fusión de la sociedad. La ley no es clara respecto a qué
fusión se refiere. Nosotros creemos que esta norma se aplica sólo en
caso de fusión por creación y a la fusión por absorción propia, esto
es, cuando los accionistas de la sociedad que se disuelve adquieren
acciones en compensación de la sociedad absorbente, porque sólo
para ella las sociedades anónimas requieren de un acuerdo de junta
que es la actuación que gatilla el derecho de retiro. Confirma esta

383
Ver HAMILTON, ob. cit., p. 630.

292
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

conclusión la circunstancia de que el art. 99 LSA define la fusión


como “la reunión de dos o más sociedades en una sola que las suce-
de en todos sus derechos y obligaciones, y a la cual se incorporan la
totalidad del patrimonio y accionistas de los entes fusionados”. En
el caso de fusión por absorción impropia, esto es, cuando la fusión
se produce porque la sociedad absorbente adquiere la totalidad de
las acciones emitidas por la sociedad sin que los accionistas de la
sociedad extinta se incorporen en la absorbente, no existe junta de
accionistas que la determine y los accionistas de la sociedad que se
disuelve no pasan a ser accionistas de la sociedad absorbente.
2.12.3.3. La enajenación del 50% o más del activo social, sea
que incluya o no su pasivo.
2.12.3.4. La formulación o modificación de un plan de negocios
que contemple enajenaciones de más del 50% del activo.
2.12.3.5. La enajenación del 50% o más del activo de una filial,
siempre que esta represente a lo menos un 20% del activo de la
sociedad matriz.
2.12.3.6. Cualquier enajenación de acciones que implique que
la matriz pierda el carácter de controlador. La ley parece admitir que
si se pierde la calidad de matriz pero no la de controlador (v. gr., por
medio de un pacto de accionistas), no surge el derecho de retiro.
2.12.3.7. El otorgamiento de cauciones reales o personales para
garantizar obligaciones de terceros siempre que dichas obligaciones
excedan el 50% del activo social y siempre que el tercero referido
no sea una filial de la sociedad.
2.12.3.8. La creación, modificación o prórroga de preferencias
para una serie de acciones. La creación, modificación o prórroga de
preferencias es objeto de una reforma de estatutos que está sujeta
a las mayoría de 2/3 del art. 67 LSA, pero sólo respecto de los inte-
grantes de la serie afectada y debe ser adoptada en junta general
extraordinaria de accionistas. Nosotros estimamos que este acuerdo
de accionistas sólo gatilla el derecho de retiro cuando las preferen-
cias se conceden a acciones ya existentes, pero no para acciones
constitutivas de nueva emisión, pues la ley no habla de la emisión
de acciones preferidas, sino que la creación de preferencias para
una serie de acciones. Recordemos que la finalidad del derecho de
retiro es para proteger al accionista minoritario, que sólo puede verse

293
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

perjudicado si determinadas acciones alteran sus características, pero


no si la sociedad emite nuevas acciones susceptibles de ser suscritas
también por el minoritario.
2.12.3.9. El aumento o disminución de las preferencias de de-
terminada serie de acciones, caso en el cual sólo asiste el derecho
a retiro a los accionistas de la serie afectada y por las acciones de
esa serie. Repetimos respecto de esta causal lo dicho comentando
la anterior.
2.12.3.10. El saneamiento de la nulidad conforme a la Ley
Nº 19.499 sea de la constitución o modificación de los estatutos
“que diere este derecho”. Esta causal no existía en el texto original
de la LSA, pues su inserción obedece a la ley que creó el mecanismo
de saneamiento de vicios formales en las sociedades, Ley Nº 19.449,
y luego fue modificada por la Ley Nº 19.705, del año 2000. Su
fundamento no es claro, más allá de que el saneamiento a que se
refiere es materia de junta extraordinaria de accionistas y requiere
de 2/3 de las acciones emitidas (art. 67 Nº 14) LSA). Ante un vicio
de nulidad los minoritarios y los mayoritarios debieran encontrarse
en idéntica posición: la nulidad de la sociedad no favorece a nadie.
Sin embargo, allí está la causal.
2.12.3.11. Toda vez que existiendo la obligación de efectuar
una Oferta Pública de Acciones el mayoritario no haga dicha oferta
oportunamente (art. 199 bis LMV). Esta es una de las causales que
no requieren de junta extraordinaria de accionistas para gatillarse.
Basta con que un accionista de una sociedad que haga oferta públi-
ca de sus acciones adquiera los 2/3 de las acciones emitidas por la
sociedad y que transcurra el plazo legal de 30 días para hacer una
OPA sin que lo haya hecho, para que los accionistas minoritarios
puedan reclamar el retiro.

2.12.3.12. Análogo al caso anterior, también surge el derecho de


retiro para los minoritarios si un controlador adquiere el 95% de las
acciones, pero sólo en el caso de las sociedades anónimas abiertas.
Este derecho de retiro se debe ejercer dentro del plazo de 30 días.
La ley dice que esos 30 días se cuentan desde que el controlador
adquirió esa participación, lo que legalmente implica que desde su
inscripción en el Registro de Accionistas, pero luego añade la ley
que esa circunstancia se comunicará dentro de los dos días hábiles

294
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

siguientes –a la adquisición– a través de un aviso destacado publicado


en un diario de circulación nacional y en el sitio de Internet de la
sociedad, si lo tiene.
2.12.3.13. En los casos del art. 69 bis LSA en que la sociedad sea
controlada por el Estado o alguna de sus entidades autónomas –in-
cluidos los municipios–, toda vez que en el ejercicio de ese control
o por algún acto de la autoridad, en alguna de las hipótesis expresa
y taxativamente señaladas en la ley384 afecte el valor de las acciones
de los minoritarios conforme a la clasificación de riesgos de dichos
títulos en términos tales que “afecten negativa y substancialmente su
rentabilidad”. Esta es otra hipótesis en que no hace falta una junta
de accionistas para que surja el derecho de retiro, sino sólo la ocu-
rrencia de alguna de las hipótesis previstas en la ley en las sociedades
anónimas controladas directa o indirectamente por el Estado, para
que los accionistas minoritarios puedan reclamar su derecho.
2.12.3.14. Toda vez que una sociedad anónima deje de cumplir
con las condiciones para estar en el Registro de Valores y los accio-
nistas por 2/3 de las acciones con derecho a voto acuerden que la
sociedad deje de estar afecta a las normas de las sociedades anónimas
abiertas (art. 2º LSA).
2.12.3.15. La ley permite que los estatutos de la sociedad con-
templen otras causales de derecho a retiro (art. 69 Nº 7 LSA), y esto
es importante, porque permite crear mecanismos de protección
adicionales para los accionistas minoritarios, en particular en las
sociedades anónimas cerradas, donde la permanencia de determi-
nados accionistas o la permanencia de determinada administración
puede ser un elemento esencial para un inversionista a la hora de
decidir adquirir acciones de una sociedad anónima específica. Por
ello nosotros creemos que en las sociedades anónimas cerradas
el establecimiento de causales de derecho a retiro es irrestricto,
pero siempre velando por el respeto del mejor derecho de los
acreedores y siempre que dicha causal no sea constitutiva de una
preferencia simulada, pues entonces debe ajustarse a las normas
sobre establecimiento y vigencia de las preferencias. Nos parece,

384
En general, se refiere a hipótesis en que las decisiones de la administración
de dicha sociedad dejen de ser puramente comerciales y de mercado y tengan
un elemento distorsionador precisamente por ser una empresa controlada por
el Estado.

295
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

sin embargo, que el derecho de retiro debe siempre ir asociado a


acuerdos propios de junta de accionistas, que, a falta de prohibición
expresa, pueden ser incluso de materias propias de junta ordinaria
de accionistas. Lo decimos porque el art. 69 LSA que contempla la
causal estatutaria como posible para el derecho de retiro siempre
requiere para su ejercicio de un acuerdo de junta que haga surgir
el derecho a retirarse.
Existen causales especiales de retiro consagradas en legislaciones
especiales atingentes a las administradoras de fondos de pensiones,385
para las compañías de seguros,386 pero que no responde a acciones
emitidas por esas sociedades, sino al derecho a retirarse de sociedades
anónimas cuyos títulos adquirieron para su cartera de inversión, o,
en su caso, de reservas técnicas.

2.12.4. Procedimiento para el ejercicio del derecho de retiro

a) Procedimiento general
Por regla general el fenómeno que gatilla la posibilidad de ejercitar
el derecho de retiro es una junta extraordinaria de accionistas en que
el accionista vote en contra o estando ausente manifieste su volun-
tad de retirarse dentro del plazo de 30 días desde la junta. Quienes
asisten a la junta y no votan no tienen derecho de retiro.387
Sólo en los casos de sociedades controladas directa o indirectamen-
te por el Estado, en el caso de la omisión de OPA oportuna después
de la adquisición de más del 95% de las acciones de una sociedad
anónima abierta el fenómeno no se origina en una junta.

385
En efecto, el art. 45 bis) del DL Nº 3.500 del nuevo régimen previsional
permite el derecho de retiro cuando el accionista mayoritario de una sociedad anó-
nima es el Estado directa o indirectamente y que su finalidad se desvíe en general
del objetivo lucrativo de una sociedad anónima normal, en los casos que señalan
las letras a) a la d) del inciso tercero del art. 45 bis) mencionado.
386
En efecto, el art. 56 del DFL Nº 251, Sobre Compañías de Seguros, en lo
atingente a reservas técnicas, les permite el derecho de retiro en los términos del
art. 69 bis LSA si el Estado tiene el control del 50% o más de las acciones y son
sociedades con normas especiales de fijación de tarifas o acceso a los mercados.
387
En Argentina, después de la Ley Nº 22.903 también quedó claro que sólo
los ausentes y los que votan contra el acuerdo tienen derecho a receso, los restan-
tes, esto es, los asistentes a la asamblea que se abstienen de votar, están privados
de tal. Ver RICHARD Y MUIÑO, ob. cit., p. 496, y HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades
Anónimas, p. 734.

296
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Producido el acuerdo de junta sobre alguna de las causales


legales o estatutarias, el art. 70 LSA establece un plazo único para el
ejercicio del derecho de 30 días contados desde la fecha de la junta
pertinente. Con tal fin el disidente debe enviar carta certificada a
la sociedad o “por presentación escrita entregada en el lugar donde
funcione la gerencia por un notario público que así lo certifique”,
certificación que no hace falta si el gerente deja “constancia escrita
de la recepción de la nota”. El Reglamento exige que en dicha nota
se manifieste expresamente la voluntad de retirarse por estar en
desacuerdo con la decisión de la junta (art. 76 del Reglamento).
El derecho de retiro debe ejercerse respecto de todas las acciones
que el disidente tiene en la sociedad, pues la institución no consiste
en retirar acciones, sino en retirarse de la sociedad. Sin embargo,
este derecho sólo puede ejercerse respecto de las acciones que po-
dían votar en la junta pertinente, esto es, aquellas anotadas en el
Registro de Accionistas al menos con cinco días de antelación a la
celebración de la junta.
La ley no indica en lo demás cómo proceder. Pero hay que tener
presente que el derecho de retiro lo ejerce el accionista contra la
sociedad y, por tanto, las acciones de ese accionista las adquiere la
sociedad a su nombre, conforme al art. 27 LSA. La ley no fija plazos para
que se celebre el contrato de cesión pertinente y tampoco establece
plazos para el pago del precio de retiro. El Reglamento señala que
sólo una vez pagado el precio se inscribirán las acciones a nombre
de la sociedad en el Registro de Accionistas. Estas falencias de la ley
son comprensibles, porque es imposible dar normas generales sobre
esta transacción habida cuenta las infinitas variables que concurren
en el buen éxito del derecho de retiro, partiendo por el valor de las
acciones objeto del derecho y la situación de caja de la compañía.
Pero también se debe considerar que estos vacíos pueden de algún
modo hacer inoperante la institución si la sociedad da largas al
asunto y si el precio no se paga nunca, pues la obligación de pagar
sólo nacerá una vez suscrita la cesión del disidente a la sociedad. El
único incentivo de la sociedad para adquirir las acciones y pagar su
precio es que durante los primeros 60 días desde la junta el precio ni
se reajusta ni devenga intereses, cargas que sólo se suman al mismo
pasados esos 60 días, pero sólo sumando el reajuste conforme a la
variación del Índice de Precios al Consumidor y el interés corriente
sobre este capital reajustado, lo que dista de ser siquiera una pena-
lidad (art. 71 LSA).

297
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

No hay que olvidar, por último, que el derecho de retiro pone


incursa a la sociedad en un proceso de reducción de capital, fenó-
meno que no hay que tomar a la ligera, pues puede arrastrar a una
reducción de hasta 33% del capital, agravado por una seria amenaza
a la liquidez de la sociedad y, por tanto, a su solvencia. Esto tiene
incidencia en disuadir a la mayoría de abusar de su poder. Pero en
Chile, a diferencia de Argentina, no existe un procedimiento para
que los acreedores puedan velar por sus intereses. En Argentina,
notificados los acreedores del ejercicio de este derecho, pueden
oponerse para ser desinteresados o garantizados y, de no serlo,
no pueden trabar el proceso, pero se aceleran sus créditos para
ejecutarlos.

b) Procedimientos especiales
En el caso de los procedimientos en que el retiro no nace de un
acuerdo de junta, el trámite será el fijado para cada caso. En el
evento de la omisión oportuna de OPA existe un plazo de 30 días
para hacer la OPA desde que se adquieren 2/3 o más de las acciones
y desde entonces existen 30 días para hacer ejercicio del derecho de
retiro, aplicándose en lo demás el procedimiento general. En caso
del derecho de retiro de los accionistas de sociedades controladas
directa o indirectamente por el Estado, el procedimiento es algo
distinto, pero en razón de que es muy reglamentario y de aplicación
todavía muy excepcional, no lo desarrollaremos con detalle en el
cuerpo de este texto.388
388
El art. 69 bis LSA dispone que “tratándose de sociedades anónimas abiertas
en las que el Estado, directamente o por intermedio de sus empresas, instituciones
descentralizadas, autónomas, municipales o a través de cualquier persona jurídica,
fuere controlador y mientras mantenga esa calidad en dichas sociedades, podrá
ejercerse por los restantes accionistas el derecho a retiro de la sociedad si, en
conformidad a las disposiciones del Título XIV de la Ley Nº 18.045, sus acciones
hubieren estado clasificadas en primera clase y posteriormente fueren clasificadas
como de segunda clase o sin información suficiente, por dos entidades clasifica-
doras de riesgo que deban evaluar sus acciones de acuerdo a la ley citada, basadas
en razones que afectaren negativa y substancialmente su rentabilidad y derivadas
de alguna de las siguientes causales:
a) cuando se dicten normas en materia tarifaria o de precios de los servicios
o bienes que ofrezcan o produzcan o relativas al acceso a los mercados, o se modi-
fiquen las normas existentes;
b) cuando la autoridad determine un precio de los bienes o servicios que
ofrezcan o adquieran, diferente al precio fijado y calculado según los procedimien-
tos establecidos por las leyes, o al convenido entre el proveedor del servicio y el

298
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

2.12.5. Fijación del precio de retiro

En Chile, a diferencia de lo que ocurre en la generalidad del derecho


comparado, existe suma claridad en la determinación de los valores
del derecho de retiro.
La ley hace una distinción en el valor del derecho de retiro entre
las sociedades anónimas cerradas y las anónimas abiertas.
Si se trata de una sociedad anónima cerrada, el valor del retiro
es el valor libro de la acción, esto es, el valor de las cuentas de patri-

usuario, que altere negativamente al que se tuvo en consideración al clasificar las


acciones como de primera clase;
c) cuando la sociedad esté sujeta a fijación de tarifas o de precios de los ser-
vicios o bienes que ofrezca o produzca y los administradores determinen fijar un
valor menor por ellos, que altere negativamente al que se tuvo en consideración
al clasificar las acciones como de primera clase;
d) la determinación de sus administradores de adquirir materias primas u otros
bienes o servicios necesarios para su giro que incidan en sus costos, en términos o
condiciones más onerosos en relación al promedio del precio en que normalmente
se ofrecen en el mercado, sean nacionales o extranjeros, considerando el volumen,
calidad y especialidad que la sociedad requiera;
e) la determinación de los administradores de la sociedad de iniciar proyectos
importantes de inversión sin tener en cuenta una rentabilidad adecuada, conside-
rando las características y el riesgo del proyecto; y
f) la realización de acciones de fomento o ayuda o el otorgamiento directo o
indirecto de subsidios de parte de la sociedad, que no hubieren sido considerados
a la época de la clasificación de las acciones como de primera clase, siempre que
no le fueren otorgados, directa o indirectamente, por el Estado, los recursos sufi-
cientes para su financiamiento.
El derecho a retiro establecido en el inciso segundo del artículo 106 del De-
creto Ley Nº 3.500, respecto de las administradoras de fondos de pensiones, podrá
también ser ejercido por los accionistas a que se refiere el artículo 56 del Decreto
con Fuerza de Ley Nº 251, de 1931, y los indicados en el inciso anterior.
El derecho a retiro de que tratan este artículo, el artículo 106 del Decreto Ley
Nº 3.500, de 1980, y el artículo 56 del Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, de 1931,
deberá ser ejercido por el accionista dentro del plazo de 30 días contado desde la
fecha de la publicación del acuerdo desaprobatorio o clasificaciones pertinentes.
En los casos en que se origine el derecho a retiro, sea en virtud de esta ley
o de otras leyes, será obligación de la sociedad emisora efectuar una publicación
mediante un aviso destacado en un diario de amplia circulación nacional y remitir
una comunicación a los accionistas con derecho, informando sobre esta circuns-
tancia y sobre el plazo para su ejercicio, dentro de los dos días siguientes a la fecha
en que nazca el derecho a retiro.
Para ejercer el derecho a retiro, el accionista deberá manifestarlo por escrito a
la sociedad emisora dentro del plazo indicado en el inciso tercero, y comprenderá
las acciones que poseía inscritas a su nombre en el Registro de Accionistas a la fecha
de publicación del acuerdo o clasificaciones correspondientes.

299
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

monio dividido por el número de acciones o, como lo dice la ley, el


capital pagado más las reservas sociales y utilidades líquidas (utilidades
menos pérdidas) dividido por el número de acciones. Esto se fija
según el último balance anual corregido monetariamente, esto es,
variación del IPC, hasta la junta que provocó el derecho de retiro.
Si la sociedad tiene varias series de acciones, se divide el mismo pa-

El precio a pagar por la sociedad al accionista que ejerza el derecho a retiro,


en conformidad a lo dispuesto en el artículo 106 del Decreto Ley Nº 3.500, de
1980, en el artículo 56 del Decreto con Fuerza de Ley Nº 251, de 1931, o en el
inciso primero de este artículo será el equivalente al precio promedio ponderado
de las transacciones bursátiles de las acciones de que se trate, en los seis meses
precedentes al día de la publicación del acuerdo desaprobatorio de la Comisión
Clasificadora de Riesgo o clasificación de las entidades clasificadoras, según co-
rresponda, que motiva el retiro. Para el cálculo del precio promedio ponderado,
deberá considerarse la variación experimentada por la unidad de fomento entre
el día de cada transacción y el día precedente al de la publicación del acuerdo o
clasificaciones correspondientes.
Sin embargo, el precio a pagar al accionista que ejerza el derecho a retiro
cuando las acciones de la sociedad dejen de tener transacción bursátil o si tenién-
dola, no alcancen a establecer un valor de acuerdo a las normas que se dicten por
la Superintendencia al efecto, será el valor de libros, conforme se determina en el
Reglamento de esta ley.
El pago del precio deberá efectuarse dentro de los 60 días siguientes a la fecha
de vencimiento del plazo a que se refiere el inciso tercero de este artículo. Si no
se pagare dentro de dicho término, el precio deberá expresarse en unidades de
fomento y devengará intereses corrientes para operaciones reajustables, a contar
del vencimiento del plazo antes señalado. Para el cobro del mismo, tendrá mérito
ejecutivo la certificación que otorgue la Superintendencia respecto de las publi-
caciones que hayan hecho las clasificadoras de riego o la Comisión, en su caso, y
el título de las acciones o el documento que haga sus veces. Asimismo, gozará de
igual mérito la certificación de la Superintendencia acerca de la copia del acta, o
de una parte de ella, a que se refiere el inciso siguiente.
Si los accionistas que ejercieren el derecho a retiro representaren un porcentaje
igual o superior a un tercio de las acciones emitidas, el directorio deberá citar a
junta extraordinaria de accionistas, dentro de los 60 días siguientes de transcurrido
el plazo a que se refiere el inciso tercero de este artículo, a fin de que la sociedad
representada por su directorio, convenga con los accionistas disidentes que repre-
senten el voto conforme de los dos tercios de las acciones que hayan ejercido el
derecho a retiro, las condiciones y plazos para el pago de la deuda que se genere
como consecuencia de ello. Este acuerdo será obligatorio para los demás accionistas
disidentes. Para los accionistas que no hubieren ejercido el derecho a retiro, esta
junta tendrá el carácter de informativa y estos accionistas no serán considerados
para efectos de quórum ni tendrán derecho a voto.
El accionista disidente podrá renunciar a hacer efectivo su derecho a retiro,
hasta antes de que la sociedad le efectúe el pago o que la sociedad y los accionistas
disidentes acuerden el convenio de pago, a que se refiere el inciso penúltimo de
este artículo.

300
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

trimonio, pero en razón del número de acciones y su valor relativo


al de las otras series. Si la sociedad ha distribuido utilidades que se
tuvieron en consideración para fijar el valor libro, debe deducirse
del valor patrimonial el valor de dichos dividendos.
Empero, este valor será normalmente muy injusto, pues el valor
libro habitualmente es un valor de orden que dice poco sobre el
valor de las acciones, cuyo verdadero valor en sociedades sanas, esto
es, sin problemas de solvencia o liquidez de corto plazo, es normal-
mente superior al valor libro, y en las insanas, inferior.389 La única
defensa del accionista minoritario es que no está obligado a hacer
uso de este derecho, pero obviamente que esta fórmula de cálculo
del valor de sus acciones es normalmente un desincentivo a hacer
uso del beneficio cuando se trata de una sociedad próspera.
En las sociedades anónimas abiertas la regla es más sencilla,
porque el legislador deja actuar al mercado, aunque también hay
espacio a la arbitrariedad. Si las acciones tienen cotización bursá-
til,390 el precio se fija según el promedio ponderado del precio de la
acción durante los dos últimos meses antes de la junta. Si no tienen
cotización bursátil, se aplican las reglas para fijar el precio de las
cerradas, esto es, el valor libro de la acción.

2.12.6. Suspensión y revocación del derecho de retiro

a) Suspensión en caso de quiebra o convenio judicial


Si la sociedad es declarada en quiebra o ha celebrado convenio ju-
dicial, suspende el derecho de retiro, pero sólo en lo que respecta
al pago del precio de retiro, salvo que, en lo que dice relación con
el convenio judicial, este hubiere autorizado el retiro.
Recordemos además que el derecho de retiro puede derivar en
una disminución de capital si la sociedad no enajena esas acciones de
propia emisión adquiridas merced del derecho de retiro dentro del
plazo de un año contado desde la fecha de su adquisición, y por lo
389
En Argentina se sigue el mismo criterio y también allí se ha hecho una
severa crítica a la ley, pues esta fórmula priva al accionista en receso del “valor llave
de la empresa”. Ver NISSEN, Curso…, p. 207.
390
La determinación de si una emisora tiene cotización bursátil depende de
la Superintendencia de Valores y Seguros, la que debe tener presente elementos
como volumen, frecuencia, número y diversificación de quienes participen en las
transacciones bursátiles.

301
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

tanto los pagos hechos por la emisora en razón del derecho de retiro
quedan sujetos a la subordinación del art. 29 LSA y a las eventuales
revocaciones del art. 76 del Libro IV del Código de Comercio.391

b) Revocación del derecho de retiro


Así como la junta de accionistas es la que desencadena el ejerci-
cio del derecho de retiro, otra junta que modifique sus acuerdos
puede dejar sin efecto ese derecho. Pero para que eso ocurra el
directorio debe citar a la segunda junta para celebrarse dentro del
plazo fatal de 30 días corridos contados desde el vencimiento del
plazo, también de 30 días, que tiene el accionista para reclamar
su derecho de retiro, esto es, máximo dentro de 60 días desde la
junta que gatilló el derecho de retiro. El solo hecho de que la junta
reconsidere o rectifique los acuerdos deja sin efecto (caduca, dice
la ley)392 el derecho de retiro. Nos parece que igual efecto tendría
la circunstancia de que en esta junta el disidente dejare de serlo y
aprobare los acuerdos.

2.13. DE LA EXCLUSIÓN DE UN ACCIONISTA

En Chile se ha debatido sobre la procedencia de la exclusión for-


zosa de un accionista por sentencia judicial, esto es, sin causa legal
expresa. Claro, porque legalmente se puede excluir a un accionista
cuando él no paga sus acciones y, de hecho, dicha exclusión opera
de pleno derecho si ellas no son pagadas al tercer año de emitidas
conforme a lo previsto en los arts. 11, 16 y 24 LSA. Pero bajo este título
no queremos abordar este tema, sino la facultad de un tribunal de
excluir a un accionista cuyas acciones están pagadas o con el plazo
para hacerlo aún pendiente.
391
El texto legal del art. 29 de la LSA se remite al art. 73 de la Ley de Quie-
bras, porque el año 1981 en que se dictó la Ley Nº 18.046 estaba vigente la Ley de
Quiebras Nº 4.558, que recién se modificó el año 1982 por la Ley Nº 18.046, cuyo
art. 76 corresponde al art. 73 de la Ley Nº 4.558.
392
Esta institución también existe en el Derecho argentino, que trata de esta
caducidad como una verdadera condición resolutoria, que tiene un plazo de 60
días contados desde que expira el plazo para los ausentes de ejercer su derecho a
retiro, plazo este último que es de 15 días contados desde la asamblea pertinente.
Ver RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 498. En Colombia la revocación o caducidad
opera dentro de 60 días desde la adopción del acuerdo. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit.,
p. 474.

302
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Puelma Accorsi era partidario de la afirmativa. Sus argumentos,


probablemente muy influenciados por el caso Antares con Carter
Holt Harvey, discurren en dos puntos esenciales:
1. El principio de conservación de la empresa en marcha.
Claro, los conflictos entre accionistas, en especial cuando no existe
un controlador claro, afectan naturalmente el desempeño de los
negocios sociales. La posibilidad de excluir a un accionista puede
ser una fórmula para rescatar la empresa.
2. La regla de los arts. 103 Nº 5 y 105 LSA, que permite la diso-
lución de la sociedad por causa grave, como infracción grave a la ley
perjudicial a los accionistas, la quiebra de la sociedad, administración
fraudulenta u otras de igual gravedad. Anota Puelma Accorsi que
“el tribunal que puede decretar la disolución total de la compañía
puede en nuestra opinión declarar la disolución parcial”.393
Antes de desarrollar nuestra opinión, creemos que nuevamente
es indispensable, en materia de sociedades anónimas, sentar la regla
de que ellas no tienen socios, sino accionistas. Desde luego que no
se puede ignorar que en sociedades anónimas cerradas con control
relativamente paritario o con un número reducido de accionistas,
estas sociedades tienden a comportarse como sociedades de perso-
nas, pero eso no las convierte en tales: en materia de sociedades el
hábito sí hace al monje y la tipología escogida por los creadores o
continuadores de la sociedad tiene efectos más allá de la intención
de las partes. No puede un accionista de una sociedad anónima de-
cir que su voluntad era ser socio de una sociedad de personas; ni el
socio de una sociedad de personas sostener que su voluntad era ser
accionista en una sociedad anónima. La naturaleza de la relación
entre el socio o accionista y la sociedad surge del contrato mismo,
no de la voluntad de las partes. Si decimos lo anterior es porque en
buena medida la teoría desarrollada por don Álvaro Puelma Accorsi
reposa en la idea, equivocada a nuestro juicio, de que la sociedad
anónima es de verdad una sociedad y de que existe un vínculo jurí-
dico contractual entre los accionistas, cuando eso no es efectivo. Los
accionistas entre ellos no tienen un vínculo contractual; su relación
jurídica es con la persona constitutiva de la sociedad anónima. La
relación entre los accionistas dice más con los efectos propios que la
ley le atribuye al instituto de la sociedad anónima que a un contrato
interpartes.
393
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 591.

303
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

El vínculo de un accionista con la sociedad es la suscripción de


acciones o, en su caso, la cesión de que el accionista fue cesionario.
No hay contrato entre los accionistas, salvo, obviamente, que se
celebre entre ellos el contrato denominado pacto de accionistas,
precisamente diseñado para resolver los problemas que Puelma
Accorsi quiere abordar vía el instituto de exclusión de un socio.
Hechos estos comentarios, nos parece que ni la sociedad, ni otro
accionista tiene derecho a demandar la exclusión de un accionista, ni
un juez a decretarla. En los casos en que la ley permite la disolución
de una sociedad anónima por sentencia judicial, bien observados,
no se resuelve un conflicto de accionistas, sino un conflicto entre
los accionistas (que deben además representar al menos un 20% del
capital) y la administración de la sociedad: pues un accionista en
nada puede infringir la ley en lo que a sociedades se refiere; tampoco
tiene administración de la sociedad en cuanto tal; tampoco tiene
responsabilidad alguna en la quiebra de la sociedad y mal puede ser
sujeto de administración fraudulenta, pues no son los accionistas sino
el directorio y el gerente quienes administran una sociedad anóni-
ma. Así la causal de disolución es un conflicto no entre accionistas,
sino entre los accionistas y la sociedad o, más específicamente, entre
aquellos y la administración de la sociedad.
Además, la LSA no contempla el instituto de disolución parcial de
una sociedad anónima, específicamente regulado para las sociedades
de personas en el Código Civil. En materia de sociedades anónimas
sólo existe la disolución total. Claro, porque en la sociedad anónima
no hay socios, hay accionistas. Huelga además señalar que entre
las causales taxativamente enunciadas en la Ley de disolución total
no se contempla ninguna que admita la disolución de la sociedad
por conflicto entre accionistas, que son, respecto de ella, perfectos
terceros.
Finalmente existe un argumento práctico: dado el principio
de la libre circulación de las acciones, ¿de qué sirve expulsar a un
accionista que puede volver a adquirir acciones de la sociedad?
Nosotros, por lo expuesto, no estimamos admisible la exclu-
sión de un accionista bajo ningún pretexto relativo a los conflictos
que puedan darse entre ellos. Además Puelma Accorsi discurre en
que esos conflictos surgirían porque uno de los accionistas faltare
a sus deberes u obligaciones,394 en circunstancia de que el único
394
ÍPUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 591.

304
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

deber de un accionista es pagar el valor de sus acciones y no abu-


sar de sus derechos en los términos del art. 30 LSA. Si no paga sus
acciones, puede ser excluido, pero ni aun en ese caso más que de
aquellas de sus acciones que no ha pagado, pues respecto de las
otras no puede ser privado de su calidad de accionista. Además,
en la mayoría de los conflictos entre accionistas no existe tal in-
cumplimiento, sino que diferencias muchas veces irreconciliables
de parecer, cuya única solución es normalmente no jurídica, sino
comercial, salvo que exista entre ellos un pacto de accionistas que
resuelva dicha impasse.

2.14. TÍTULOS EMITIDOS POR SOCIEDADES ANÓNIMAS


SUSCEPTIBLES DE SER ADQUIRIDOS POR ADMINISTRADORAS
DE FONDOS DE PENSIONES

Las administradoras de fondos de pensiones (AFP), junto con los fon-


dos de inversión, las compañías de seguros y los fondos mutuos son
muy por lejos los mayores inversionistas, al extremo que su conjunto
es conocido bajo la denominación “inversionistas institucionales”.
Su liquidez los hace muy atractivos como financistas a bajo costo de
proyectos de desarrollo en las sociedades anónimas abiertas.
De allí que es interesante saber qué dice la ley respecto de las
condiciones que deben reunir las sociedades anónimas para que sus
bonos y sus acciones sean susceptibles de ser adquiridos por estas
administradoras de fondos previsionales. Asimismo, para estos fondos
invertir en instrumentos de renta variable, como son las acciones, si
bien representa un riesgo, tiene las ventajas de la mayor rentabilidad
normalmente asociada a dicho mayor riesgo, porque se benefician
de los incrementos del valor del papel y también de los dividendos
que distribuyen estas sociedades a sus accionistas. Por eso nos pare-
ció interesante dar un corto paseo por las normas del Decreto Ley
Nº 3.500 relativas a las sociedades anónimas “afepeables”.
El art. 45 letras e), f) y g) del Decreto Ley Nº 3.500 autoriza a las
AFP para adquirir a favor del Fondo de Pensiones bonos de empre-
sas públicas y privadas, bonos convertibles en acciones de empresas
públicas y privadas emitidos en los términos del art. 121 de la LMV y
acciones de sociedades anónimas abiertas. El art. 45 letra j) permite
también la adquisición de bonos y acciones emitidos por sociedades
anónimas extranjeras que se transen habitualmente en los mercados

305
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

internacionales. También es posible que adquieran productos de


sociedades anónimas que aunque no sean abiertas sean fiscalizadas
por la SVS, que además autorice la Superintendencia de Pensiones,
previo informe del Banco Central de Chile (art. 45 letra k).395
Si se trata de bonos o títulos de deuda, la ley exige, para que
puedan ser objeto de negociaciones de las AFP, que tengan una
clasificación no inferior a BBB y de nivel N-3. Las acciones sólo
pueden ser adquiridas cuando ellas cumplan con los requisitos mí-
nimos que se determinen en el Régimen de Inversión,396 salvo que
sean clasificadas en primera clase (AAA) por al menos dos entidades
clasificadoras de riesgo. Es necesario tener presente que los títulos
tienen la clasificación que más riesgo asocie a los mismos, pues no

395
Existe clara coincidencia entre estos títulos de inversión emitidos por so-
ciedades anónimas que pueden adquirirse por las AFP y los que pueden emplearse
para las reservas técnicas de las compañías de seguros contemplados en el Nº 1
letra c); Nº 2 letra a) y Nº 3 letra b) del art. 21 del DFL Nº 251, Sobre Compañías
de Seguros. Lo mismo también el art. 5º de la Ley Nº 18.815 autoriza expresamente
a estos fondos a adquirir títulos o valores emitidos por sociedades anónimas, pues
admite la adquisición de bonos, títulos de deuda de corto plazo y títulos de deuda
de securitización cuya emisión haya sido inscrita en el Registro de Valores de la
Superintendencia respectiva (Nº 4); acciones de sociedades anónimas abiertas,
cuotas de fondos de inversión, y otras acciones (Nº 5); acciones, bonos, efectos
de comercio u otros títulos de deuda cuya emisión no haya sido registrada en la
Superintendencia, siempre que la sociedad emisora cuente con estados financieros
anuales dictaminados por auditores externos, de aquellos inscritos en el registro que
al efecto lleva la Superintendencia (Nº 7); acciones de sociedades anónimas inmo-
biliarias del artículo 45, letra h) del Decreto Ley (Nº 12) y acciones de sociedades
anónimas cuyo objeto único sea el negocio inmobiliario, con estados financieros
anuales dictaminados por auditores externos, de aquellos inscritos en el registro
que al efecto lleva la Superintendencia; acciones de sociedades cuyo objeto sea la
participación en concesiones de obras de infraestructura de uso público (Nº 15);
bonos y efectos de comercio emitidos por entidades emisoras extranjeras, cuyas
emisiones hayan sido registradas como valores de oferta pública en el extranjero
(Nº 19); acciones de transacción bursátil emitidas por sociedades o corporaciones
extranjeras, cuya emisión haya sido registrada como valor de oferta pública en el
extranjero (Nº 20); acciones, bonos, efectos de comercio u otros títulos de deuda
de entidades emisoras extranjeras, cuya emisión no haya sido registrada como va-
lor de oferta pública en el extranjero, siempre que la entidad emisora cuente con
estados financieros dictaminados por auditores externos de reconocido prestigio
(Nº 22). Y estas inversiones son las mismas autorizadas para las sociedades anónimas
de garantía recíproca reguladas por la Ley Nº 20.179 (art. 6º).
396
El Régimen de Inversión es un mecanismo confeccionado por la Super-
intendencia de Pensiones para fijar la valoración de las acciones y en base a él la
SVS, los criterios y valorizaciones mínimos y se determina la nómina de emisores
de acciones que pueden ser adquiridas por las AFP.

306
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

existen clasificaciones promedio. Pero las AFP pueden comprar


papeles adquiribles conforme al Régimen de Inversión aunque no
tengan estas clasificaciones de riesgo.
Si se trata de títulos internacionales, deben ser clasificadas por
“entidades clasificadoras internacionalmente reconocidas, siempre
que el Banco Central de Chile las considere para efectos de la in-
versión de sus propios recursos”. Si se trata de títulos externos que
se cotizan en el mercado secundario chileno, la clasificación puede
ser hecha por clasificadoras locales.
Todos estos valores, amén de estar dentro de las clasificaciones
que admiten la inversión, deben estar registrados en la SVS.
Existen sociedades anónimas cuyos títulos no pueden ser ad-
quiridos por AFP, como los títulos emitidos por las mismas AFP, las
compañías de seguros, las administradoras de fondos mutuos y de
fondos de inversión, las bolsas de valores, las sociedades de interme-
diarios de valores (corredores o agentes de valores), etc.
Además de estas reglas, para que los títulos de una sociedad
anónima puedan ser adquiridos por una AFP, requieren adaptar
algunas reglas específicas de sus estatutos orientadas a impedir
la concentración accionaria y a fijar una política de inversiones y
financiamiento.
– Desconcentración accionaria y de votos
Lo que denominamos reglas de desconcentración tiene dos
aspectos:
a) Las AFP tienen límites en orden a que no pueden destinar a un
mismo papel o emisor más que ciertos porcentajes de su inversión,
bastante bajos, del fondo, para así dispersar sus riesgos. Hoy por hoy
una AFP no puede tener más del 7% de las acciones suscritas de una
sociedad anónima y no puede suscribir más del 20% de una nueva
emisión, y si la sociedad es bancaria o financiera, no puede exceder
al 2,5% de las acciones suscritas. Tampoco puede suscribir más de
un 30% de los bonos de una misma serie (art. 47 DL Nº 3.500).
b) Las sociedades emisoras deben tener ciertos límites de con-
centración accionaria:
Los estatutos de estas sociedades deben señalar que ninguna
persona directa o indirectamente puede controlar más del 65% del
capital con derecho a voto y que los accionistas minoritarios tengan
un mínimo del 10% de la sociedad y que al menos un 15% del capi-
tal debe ser de propiedad de 100 o más accionistas no relacionados

307
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

entre sí y cuya inversión mínima en acciones sea de 100 UF.397 En


los casos de opciones preferentes para suscribir acciones o bonos
convertibles, los beneficiarios de ellos no pueden suscribirlos en
términos que excedan los máximos legales de concentración. El
art. 113 del DL Nº 3.500 añade que “en los estatutos de la sociedad
quedará establecido el porcentaje máximo del capital con derecho
a voto de la misma, que podrá concentrar una persona… diferen-
ciando la concentración máxima permitida al Fisco y al resto de los
accionistas, en su caso”.
Como complemento necesario a las restricciones de concen-
tración de la propiedad, el art. 116 del DL Nº 3.500 impide que
una misma persona –o ella con otras personas relacionadas– ejerza
derechos de voto en las asambleas de accionistas por sí o en repre-
sentación de otros por un número superior a los máximos legales de
concentración. Tampoco se admiten apoderados por más del límite
de concentración. El DL Nº 3.500 va tan lejos como que faculta a
las sociedades a solicitar de sus accionistas antecedentes para ver si
existe entre ellos un grupo empresarial en los términos de la LMV,
para lo cual los accionistas personas jurídicas deben dar el nombre
de sus principales socios y el nombre de las personas naturales tras
dichas sociedades.
Además de lo anterior, la modificación de estas reglas por las
cuales la sociedad anónima se somete a las normas de concentración
del DL Nº 3.500 sólo pueden ser modificadas en junta extraordina-
ria y con el voto conforme de un 75% de las acciones con derecho
a voto.
Muchas veces para ajustarse a dichas normas de concentración
las sociedades requieren de un plazo. Durante dicho plazo no pue-
den beneficiarse de capitales administrados por las AFP salvo que la
sociedad suscriba con los accionistas pertinentes un programa de
desconcentración denominado compromiso de desconcentración (art. 124
DL Nº 3.500), que debe constar por escritura pública y fijar el plazo
para que los accionistas excedidos se deshagan del exceso, término
que no puede ser superior a 5 años. Cuando el controlador es una
entidad pública, el plazo es de 3 años si se trata de transferir un 25%
397
En las empresas en que el Fisco tenga directa o indirectamente participa-
ción de más de un 55%, es posible aspirar a ser receptora de inversión de las AFP
siempre que suscriban un plan de desconcentración destinado a enajenar en el plazo
máximo de 3 años un 30% de las acciones de la sociedad. Los límites del derecho
a voto no se aplican al Fisco.

308
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

de las acciones de la sociedad. Este compromiso de desconcentración se


publica extractado en el Diario Oficial y en un diario de circulación
nacional y debe tomarse nota del mismo en el Registro de Accionistas
y al margen de las anotaciones de los accionistas suscriptores.
Este plan obliga a su cumplimiento, y si el accionista en cuestión
no se ha deshecho dentro del plazo previsto de sus acciones, la so-
ciedad puede enajenarlas en bolsa por cuenta y riesgo del accionista
(art. 128 DL Nº 3.500), a quien se le entrega el producto luego de
descontados los gastos de venta y eso sin perjuicio de otras sanciones
que se contemplen en el compromiso de desconcentración.
– Política de inversiones y financiamiento
Las sociedades cuyos valores puedan ser adquiridas por las AFP
deben incluir como materia de sus juntas generales ordinarias la
aprobación de un plan de inversiones y financiamiento (PIF).
El plan de inversiones debe fijar las áreas de inversión y sus
límites con indicación del control en cada una de ellas. El plan de
financiamiento debe indicar el nivel máximo de endeudamiento,
limites pactables con los acreedores relativos a distribución de divi-
dendos y cauciones y, lo que es muy importante, los activos que se
estimen esenciales para el funcionamiento de la sociedad. Además
debe contemplar este plan las facultades de la administración para
determinados contratos esenciales al normal funcionamiento de la
sociedad.
Ahora bien, la enajenación o la constitución de garantías de
bienes declarados esenciales, como la modificación anticipada del
PIF, es materia de junta extraordinaria de accionistas por expresa
disposición del art. 120 del DL Nº 3.500.

2.15. NORMAS QUE ASPIRAN A LA PROTECCIÓN


DE LOS ACCIONISTAS MINORITARIOS

Proteger a los accionistas minoritarios es una prioridad en la regula-


ción del régimen de las sociedades de capital, porque es la única forma
de que múltiples ahorrantes participen en el mercado de capitales
con garantías de que no serán atropellados por las mayorías o por
la administración de la sociedad. Las sociedades anónimas nacie-
ron como una forma de captar dineros del público para empresas
especulativas, lo que permite financiamiento de proyectos sociales a

309
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

costos muy inferiores y menos riesgosos que los créditos de terceros


o los bonos de deuda. Colocar acciones de pago en el mercado es,
por lejos, el mejor negocio para la sociedad, pues dicha operación
tiene costo de fondos igual o cercano a cero. De allí la importancia
de proteger a los accionistas minoritarios, conservando, eso sí, la
operatividad de la empresa, pues muchas prerrogativas para estos
pueden implicar un gran perjuicio para la sociedad.
Para lograr que miles de ahorrantes quieran invertir sus dineros
a riesgo en una sociedad anónima se han creado y perfeccionado
múltiples mecanismos, como:
1. El derecho de retiro.
2. La obligación de revocar y renovar el directorio en su tota-
lidad.
3. La facultad del 10% de los accionistas de forzar al directorio
a llamar a junta de accionistas.
4. La facultad de votar con voto acumulativo y no en bloque
todos los votos a una sola opción. Esto no existía antes de la Ley
Nº 18.046, pues antes era obligatorio para los accionistas votar por
un solo candidato, salvo que los estatutos dijeran otra cosa.398
5. La necesidad de altos quórums para modificaciones sustan-
tivas de la sociedad o de su operación. Hay países en que para estas
se requieren 3/4 de las acciones; en Chile son 2/3.
6. La regulación de las ofertas públicas de acciones (OPA) en
particular en orden a los precios a pagar y muy especialmente ahora
que con la Ley Nº 20.382 se puede aun excluir a los accionistas que
no aceptaron la OPA, pero a valores predefinidos.
7. En Chile no existe la facultad de excluir a accionistas, por
muy pequeños que sean sus porcentajes de participación, de las
juntas de accionistas. Existe la posibilidad de no considerar en los
quórums de asistencia o de acuerdos a aquellos accionistas que por
cinco años no cobran sus dividendos ni asisten a las juntas, pero eso
nada tiene que ver con las minorías, pues dicha regla es aplicable, en
teoría, también a los accionistas mayoritarios (art. 68 LSA). Excepcio-
nalmente se puede excluir a un accionista minoritario pero sólo en
una sociedad anónima abierta cuando un controlador adquiere el
95% de las acciones resultado de una OPA por el 100% de las mismas
y siempre que lo prevengan los estatutos.

398
En efecto, eso decía el art. 14 del antiguo Reglamento de Sociedades
Anónimas.

310
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

8. La distribución de utilidades en las sociedades anónimas


se hace por acción. No puede la sociedad distribuirles a unos sin
distribuirles a todos, salvo en los casos muy limitados de algunas ac-
ciones preferentes que tienen derecho a prioridad en el dividendo,
pero precisamente porque estas acciones habitualmente no tienen
derecho a voto y son de accionistas minoritarios.
9. La necesidad de que las sociedades anónimas abiertas, y
eventualmente las cerradas, distribuyan anualmente a lo menos el
30% de las utilidades líquidas a título de dividendos, salvo acuerdo
unánime en contrario. Claro, porque sea que exista un controlador
predominante o una sociedad con su probidad tan atomizada que la
administración sea omnipotente –las Berle & Means corporations–,
lo normal será que la sociedad tienda a no distribuir utilidades.
10. En el caso de series de acciones sin derecho a voto, que
frecuentemente tienen los accionistas minoritarios a quienes no
les interesa ni el control ni la administración de la sociedad, si no
se cumple con el programa de pagos que fija la serie, recuperan
el derecho a voto hasta en tanto no se restablezca el pago de sus
preferencias.
11. En casi todas las sociedades anónimas abiertas se ha
impuesto dentro del directorio un comité de directores y la exis-
tencia de directores independientes. Para control interno de la
sociedad, este denominado comité de auditoría está previsto es-
pecialmente para el resguardo de los intereses de los accionistas
no controladores.
12. La misma institución de la SVS es un mecanismo institucional
para proteger a los accionistas minoritarios. Sociedades de personas
de significación económica igual o superior a aquellas sociedades
sujetas a control de la SVS no son fiscalizadas por ésta, porque no
tienen accionistas-ahorrantes.
13. La facultad que el art. 133 bis LSA le confiere a un accionista
o a un grupo de accionistas que representen al menos un 5% de la
sociedad para demandar de perjuicios a los directores por los daños
que le hayan causado a la sociedad.
14. También es un resorte de protección a los accionistas minori-
tarios la facultad que les asiste de solicitar la disolución de la sociedad
en casos de administración fraudulenta o negligente de la sociedad,
pues se asume que la causal es provocada por los mayoritarios que
controlan la administración de la entidad (art. 105 LSA).

311
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

15. La norma que obliga a convocar a junta por los diarios. En


el proyecto original se sugería que para las sociedades anónimas
cerradas la convocatoria pudiere hacerse por carta certificada, pero
se uniformó el sistema de la convocatoria por medio de prensa
diaria precisamente porque la publicación es un resguardo para
los minoritarios.
16. El deber de lealtad en el uso de los derechos que el art. 30 LSA
impone a los accionistas de la sociedad, norma con restricciones a
los accionistas de minorías, pero sobre todo a los accionistas con-
troladores o mayoritarios.
17. También propende a atenuar el poder de los controladores
la circunstancia de exigir un número mínimo de cinco y de tres
directores para las sociedades anónimas abiertas y cerradas respec-
tivamente, pues esto impide que por el bajo número de directores
los minoritarios no puedan acceder a colocar un director en el sillón
de la administración.
18. Los crecientes requerimientos de información que debe su-
ministrar el directorio a los accionistas y en el caso de las sociedades
anónimas abiertas también a la SVS y al público en general.

3. DE LA DISTRIBUCIÓN DE UTILIDADES
Y PAGO DE DIVIDENDOS

No es efectivo que las personas adquieran acciones de una sociedad


anónima, especialmente de las abiertas, pensando en los dividen-
dos que distribuirá dicha sociedad. La mayoría de las personas las
adquieren para disfrutar de la ganancia que genera la fluctuación
del precio de dichos títulos. La distribución de utilidades es más
relevante en las sociedades anónimas cerradas que en las abiertas.
Sin embargo, el asunto es también muy relevante en las sociedades
anónimas abiertas, pues el valor bursátil de las acciones depende
mucho del desempeño de la sociedad, de su política de distribución
de dividendos y del antes o después de la toma de utilidades en que
se adquieran los títulos.
Por eso este título representa para nosotros el más alto interés,
de forma que trataremos de darle la importancia que se merece.

312
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

15. La norma que obliga a convocar a junta por los diarios. En


el proyecto original se sugería que para las sociedades anónimas
cerradas la convocatoria pudiere hacerse por carta certificada, pero
se uniformó el sistema de la convocatoria por medio de prensa
diaria precisamente porque la publicación es un resguardo para
los minoritarios.
16. El deber de lealtad en el uso de los derechos que el art. 30 LSA
impone a los accionistas de la sociedad, norma con restricciones a
los accionistas de minorías, pero sobre todo a los accionistas con-
troladores o mayoritarios.
17. También propende a atenuar el poder de los controladores
la circunstancia de exigir un número mínimo de cinco y de tres
directores para las sociedades anónimas abiertas y cerradas respec-
tivamente, pues esto impide que por el bajo número de directores
los minoritarios no puedan acceder a colocar un director en el sillón
de la administración.
18. Los crecientes requerimientos de información que debe su-
ministrar el directorio a los accionistas y en el caso de las sociedades
anónimas abiertas también a la SVS y al público en general.

3. DE LA DISTRIBUCIÓN DE UTILIDADES
Y PAGO DE DIVIDENDOS

No es efectivo que las personas adquieran acciones de una sociedad


anónima, especialmente de las abiertas, pensando en los dividen-
dos que distribuirá dicha sociedad. La mayoría de las personas las
adquieren para disfrutar de la ganancia que genera la fluctuación
del precio de dichos títulos. La distribución de utilidades es más
relevante en las sociedades anónimas cerradas que en las abiertas.
Sin embargo, el asunto es también muy relevante en las sociedades
anónimas abiertas, pues el valor bursátil de las acciones depende
mucho del desempeño de la sociedad, de su política de distribución
de dividendos y del antes o después de la toma de utilidades en que
se adquieran los títulos.
Por eso este título representa para nosotros el más alto interés,
de forma que trataremos de darle la importancia que se merece.

312
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

3.1. UTILIDADES Y UTILIDADES LÍQUIDAS

Las utilidades de una sociedad anónima se expresan en un docu-


mento denominado estado de resultados o estado de ganancias y
pédidas. Este documento consta de dos partes: resultados operacio-
nales, en que figuran esencialmente los ingresos por las ventas de
bienes o servicios y los costos directos y gastos generales asociados
a esas ventas, y una segunda parte donde se expresan los resultados
no operacionales, donde figuran los ingresos y egresos que no son
resultado de la operación misma del negocio: depreciaciones acu-
muladas, costos financieros, otros gastos fuera de explotación (v. gr.,
pago de una indemnización por responsabilidad extracontractual),
etc. Este documento es el resumen de la actividad anual en térmi-
nos del resultado de la gestión. Naturalmente él se complementa
con el balance, en cuyas cuentas de patrimonio debe ir reflejado el
resultado positivo (utilidades) o negativo (pérdidas) sufrido en el
patrimonio merced a los movimientos experimentados durante el
año en las cuentas de activo y pasivo del balance.
Ocurre que muchas veces una sociedad puede estar muy líqui-
da y verse muy bien, no obstante tener pérdidas; por el contrario,
puede verse “afligida”, estar en cesación de pagos y, sin embargo,
tener utilidades. Esto resulta de que la cuenta de resultados no ope-
racionales hay veces que tiene un impacto enorme en el resultado
final. En empresas de alta tecnología, por ejemplo, la depreciación
de los activos tecnológicos es muy alta, en especial por el factor
obsolescencia, y por lo tanto un balance financiero serio debe cas-
tigar –depreciar– fuertemente sus activos fijos, porque éstos deben
irse reponiendo con mucha celeridad. Es posible que la empresa
no los reponga en los tres años que debería, sino que los deprecie
aceleradamente y sin embargo los conserve en uso más allá de su
depreciación total. Así un “egreso” no operacional muy grande será
la depreciación, pero si el resultado operacional es significativo, la
empresa parecerá muy líquida, no obstante figurar con pérdidas.
Puede, al contrario, que una sociedad figure con enormes utilidades
por los resultados operacionales, pero tenga problemas de caja por
déficit en los resultados no operacionales. En este caso existen utili-
dades, pero ellas no son líquidas y esto ha de tener efectos sobre la
distribución de dichas utilidades como lo veremos a continuación.
Para terminar, no hay que confundir las utilidades operacionales
con la noción del EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation

313
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

and Amortization), aunque normalmente ambos números coinciden.


El EBITDA se emplea para valorizar empresas y también para analizar
riesgo de crédito, pero no se identifica con la noción de utilidad.

3.2. DIVIDENDOS DEFINITIVOS Y DIVIDENDOS PROVISORIOS

Los dividendos definitivos son aquellos que acuerda distribuir la


junta de accionistas pagaderos contra las utilidades de ejercicios
anteriores a aquel en que se lleva a efecto dicha junta.
Los dividendos provisorios son aquellos que acuerda distribuir
el directorio relativos a utilidades que se están gestando en el mis-
mo ejercicio en que se adopta la resolución de distribuir y que se
pagan en la fecha que determina este órgano. Excepcionalmente,
los bancos en Chile no están autorizados a pagar dividendos provi-
sorios (art. 57 DFL Nº 3).
Este es tal vez uno de los puntos que más divide al sistema sajón
del sistema societario continental, del que el nuestro es en gran me-
dida heredero. En los Estados Unidos los dividendos son siempre un
atributo del directorio y no de la junta de accionistas. En sociedades
anónimas cerradas el pago de dividendos es un asunto más flexible;
en las abiertas (publicly held corporations) normalmente se fijan calen-
darios de pago de dividendos (trimestrales, semestrales o anuales) y
por cifras iguales en cada período, lo que juega un rol en la decisión
de invertir en esa compañía. Pero aparte de estos regular dividends,
existen los special dividens, que son dividendos pagaderos de una vez
y por circunstancias extraodinarias y si este special dividend se paga
junto con un regular dividend se denomina extra dividend.
En Gran Bretaña la distribución de dividendos es decisión de la
junta de accionistas, pero la ley les fija limitaciones, pues los members
accionistas no pueden hacer la denominada “declaración de divi-
dendos” sin una recomendación del directorio y tampoco puede
exceder a lo que el directorio sugiera como dividend. Además, si
bien la junta “declara el derecho a dividendo”, es el directorio el
que regula el cuándo y cómo de dicho pago.

3.3. DIVIDENDOS MÍNIMOS Y DIVIDENDOS ADICIONALES

Los dividendos mínimos son el porcentaje de las utilidades líquidas


del ejercicio anterior que la sociedad está obligada a distribuir por

314
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

la ley o los estatutos. Los dividendos adicionales son aquella fracción


de las mismas utilidades que la junta acuerda distribuir por sobre
el dividendo mínimo.
En las sociedades anónimas abiertas, el dividendo mínimo es
del 30% de las utilidades líquidas del ejercicio anterior, dividendo
mínimo que sólo puede ser modificado por acuerdo unánime de
todas las acciones emitidas por la sociedad en un sentido distinto
(art. 79 LSA). En las sociedades anónimas cerradas este dividendo
mínimo se fija por estatutos, y si nada dicen los estatutos, se aplica
la misma regla que en las anónimas abiertas.
Los dividendos mínimos deben ser pagados dentro de 30 días
desde la junta que aprobó la distribución (normalmente la junta
ordinaria). En cambio los dividendos adicionales se pagan en la fe-
cha que fija el mismo acuerdo de junta o el directorio, si a este se le
delegó la facultad de fijar la fecha del pago, con la única limitación
que siempre esos dividendos adicionales deben pagarse durante el
ejercicio en que se celebró la junta que los acordó.
Hay que adelantar que los dividendos adicionales en las socie-
dades anónimas abiertas pueden siempre pagarse con acciones de
la misma emisora.

3.4. DIVIDENDOS COMUNES U OPCIONALES


(PAGO DE DIVIDENDOS CON ACCIONES)

Los dividendos comunes son los que se pagan en moneda de curso


legal. Los dividendos opcionales son aquellos que se pagan con
acciones, sea de la propia sociedad o de otras sociedades. Esta fór-
mula es conocida en prácticamente todos los ordenamientos en el
derecho comparado.399
399
En los Estados Unidos son conocidos como los share dividends o share distri-
bution, y también bajo la cuenta accumulating shares, pero no hay que confundirlos
con los share splits, que son un mero fraccionamiento de las mismas acciones,
lo que tiene importancia en estados como Nueva York, que aún exigen la regla
de fijar un valor nominal a las acciones (par value), y en las reglas internas de la
NYSE, conocidas como Listed Company Manual se establece que hay dividend share
si la sociedad distribuye hasta un 25% de la totalidad de sus acciones, en pago de
dividendo y hay un share split si distribuye el 100% o más del actual stock, esto es,
duplica o sobreduplica el número de acciones, y si distribuye entre el 25% y el 100%,
el dividendo se denomina partial stock splits; tanto los splits como los partial splits no
son admitidos como dividendos en la NYSE. En Gran Bretaña se la conoce como

315
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Estos dividendos son siempre una forma de capitalización, por-


que permiten capitalizar las utilidades que se dejaron de distribuir
merced a ellas. Por eso es que muchas veces estos pactos comportan
una dilución, porque hay accionistas que al adquirir más acciones
modificarán su correlación de propiedad dentro de la sociedad si
otros prefieren el pago de su dividendo en efectivo.
El principio general es que los dividendos deben ser pagados
en dinero, salvo acuerdo unánime de las acciones emitidas. Cuando
existe este acuerdo por unanimidad –imposible a nuestro juicio
en las sociedades anónimas abiertas–, el mismo acuerdo debe fijar
todos los elementos: procedimiento, valorización de las acciones,
plazos, etc., porque ni la ley ni el Reglamento contienen normas
supletorias a este acuerdo; las normas legales y reglamentarias su-
pletorias únicamente se aplican a las sociedades anónimas abiertas y
sólo respecto de los dividendos adicionales, como queda claro de la
lectura de los arts. 85 y ss. del Reglamento, aunque en la práctica lo
que se hace en estos acuerdos de junta es, mutatis mutandi, remirirse
a las normas del Reglamento.
No regula la ley ni el Reglamento el procedimiento, forma de
pago, ni forma de valorización de las acciones dadas en pago cuando
hablamos de dividendos opcionales de sociedades anónimas cerradas,
de modo que todo eso deberá ser materia de la junta de accionistas
que acuerde dicha forma de satisfacer los dividendos.
En cambio, en materia de sociedades anónimas abiertas, la
propia ley previene como excepción al principio de la unanimi-
dad que “se podrá cumplir con la obligación de pagar dividendos
en lo que exceda a los mínimos obligatorios, sean estos legales o
estatutarios, otorgando opción a los accionistas para recibirlos en
dinero, en acciones liberadas de propia emisión o en acciones de
sociedades anónimas abiertas de que la empresa sea titular”. En
otras palabras, los dividendos opcionales en este tipo de sociedades
pueden resultar de un acuerdo de junta unánime o de la aplica-
ción de esta norma. Lo relevante de esta norma es que siempre es
posible en las sociedades anónimas abiertas pagar con dividendos
opcionales.

bonus share. En Francia existe este derecho conocido como paiement du dividende en
actions desde la Ley de 3 de enero der 1983, que fue manifiestamente inspirada por
la legislación de los Estados Unidos (ver MÉRLE, ob. cit., p. 246), pero es condición
para la procedencia de esta fórmula que esté expresamente prevista en los estatutos.
En España no es admisible el pago del dividendo en acciones.

316
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Sin embargo, para que rija esta regla sin la unanimidad requerida
conforme a la ley, deben seguirse los procedimientos y valoraciones
previstos en el Reglamento. Si eso no se hace, el dividendo debe
pagarse por la sociedad en dinero.
El procedimiento y valorización está regulado en los arts. 86 y
ss. del Reglamento.
Digamos primero que si los dividendos opcionales se pagan
contra utilidades del ejercicio inmediatamente anterior, el asunto es
materia de junta ordinaria y en la convocatoria a esta debe señalarse
ese objeto de la asamblea (arts. 86 y 87 del Reglamento). Si se trata
de ejercicios más antiguos, el pago con dividendos opcionales es
materia de junta extraordinaria. Naturalmente, en estas juntas no
hace falta la unanimidad, sino la mayoría absoluta de las acciones
emitidas con derecho a voto si los dividendos opcionales sólo vienen
a satisfacer los dividendos adicionales que toca repartir conforme
lo acepta el art. 82 LSA.
Logrado el acuerdo, la sociedad debe publicar en el periódico
social un aviso llamando a los accionistas a hacer uso de la opción,
aviso que debe publicarse al menos 10 días antes de iniciarse el plazo
para ejercer la opción, que es durante los 30 días anteriores a la fecha
fijada para el pago del dividendo. En el aviso se deben consignar los
elementos de la operación: fecha del pago (que debe ser durante
el ejercicio de acuerdo en la fecha que fije la junta o el directorio,
si este fue mandatado para esto por aquella), valorización de las
acciones que se dan en pago y lugar donde pueden concurrir los
accionistas a informarse sobre los detalles y valores de la operación. Es
obligación de la sociedad “mantener en sus oficinas a disposición de
los interesados toda la información jurídica, económica y financiera
que determine SVS, durante todo el plazo de la opción.
Durante el plazo de la opción, los accionistas que accedan a ella
deben notificar a la sociedad por escrito. El silencio se interpreta como
que el accionista opta por ser pagado en dinero (art. 82 LSA).
El art. 93 del Reglamento –y esto es relevante, se trata sólo del
Reglamento, pero por reenvío del art. 82 de la LSA– fija la valoriza-
ción de las acciones que se dan en pago del dividendo. Dice que “el
precio de las acciones de la opción lo fijará la junta de accionistas
o el directorio, si la junta le hubiere facultado al efecto, y no podrá
ser inferior al precio promedio ponderado de las transacciones
que se hubieren registrado en la bolsa en los dos meses anteriores
al quinto día que anteceda a la fecha de publicación del anuncio

317
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de la opción” y si no hubiere tales transacciones el valor no puede


ser inferior al valor libro conforme al último balance. Lo mismo se
aplica cuando la sociedad pague con acciones de su propia emisión.
Recordemos que el art. 88 del Reglamento es estricto en señalar que
si se paga con acciones de la misma sociedad, sólo puede pagarse
con las acciones de que la propia sociedad sea titular (acciones
emitidas pero no suscritas, o acciones de propia emisión adquiridas
por la sociedad de conformidad a los arts. 27 y ss. LSA) o con las que
pueda “emitir con cargo a un aumento de capital ya legalizado que
contemple la capitalización de parte de las utilidades destinadas a
ser repartidas”.

3.5. QUÉ UTILIDADES SE PUEDEN DISTRIBUIR

En Chile, a diferencia de otros países,400 los dividendos sólo se


pueden pagar merced a utilidades líquidas, esto es, que se reflejen
en dinero efectivo. Vimos que una sociedad anónima y en general
cualquier empresa puede tener utilidades que no afectan su liquidez,
que no inciden en ella, las que normalmente emanan del resultado
no operacional de la compañía.
Pues bien, el art. 78 LSA sólo acepta que se distribuyan utilidades
líquidas. De forma que ni siquiera cuando la junta acordara pagar con
dividendos opcionales podría hacerse si no hay utilidades líquidas,
porque esta es una norma de orden público llamada a proteger la
solvencia y liquidez de la sociedad y a mantener el capital de forma
tal que a los accionistas no se devuelvan sus aportes disfrazados de
dividendos. Como dice el art. 213.2 de la LSA de España, no puede
haber dividendos “si el valor del patrimonio neto contable no es o,
a consecuencia del reparto, no resulta ser inferior al capital social”.
En Argentina se emplea una expresión aún más completa, pues
se exige que se trate de ganancias “realizadas” y líquidas, esto es,
además de líquidas (mayores ingresos de explotación que gastos y
costos de explotación), que sean efectivas, devengadas y no funda-
das en expectativas o manejando valores presentes de flujos futuros
inciertos.
400
En Gran Bretaña se acepta el pago de dividendos in kind, esto es, con
activos no dinerarios contra utilidades reales, pero no líquidas (unrealised profits),
pero sólo para ese caso las utilidades son reputadas líquidas. Ver MAYSON, FRENCH
& RYAN, ob. cit., p. 287.

318
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

En el mismo tenor, salvo acuerdo unánime, en las sociedades


abiertas sólo se puede distribuir el 30% de las utilidades líquidas y
no más. En las sociedades anónimas cerradas la norma es la misma, a
menos que otra cosa prevean los estatutos. De forma que el acuerdo
de dividendos adicionales requiere de unanimidad en las sociedades
anónimas abiertas y normalmente también en las cerradas.
Es más, si en el ejercicio respecto del cual se pronuncia la junta
hubo utilidades, pero hay pérdidas de ejercicios anteriores acu-
muladas, esto es, si la cuenta de patrimonio es inferior al capital
suscrito y pagado de la sociedad y la cuenta de revalorización, no se
puede distribuir utilidades sino hasta que esa cuenta de patrimonio
revalorizada quede restablecida. Es lo que nos dice el art. 78 LSA.
Si sucede que hay utilidades acumuladas de ejercicios anteriores,
y en el presente hay pérdidas, dichas utilidades tampoco pueden
distribuirse hasta no compensar esas pérdidas, vale decir, la pérdida
posterior a la utilidad afecta la facultad que se tuvo de repartir esta
utilidad.
Estas normas, que en la doctrina comparada se integran dentro
de los principios de conservación del patrimonio social, apuntan
siempre a una administración responsable de la sociedad anónima
con el fin de garantizar su desarrollo futuro y, lo que es más impor-
tante, la garantía de los acreedores sociales. Huelga señalar que es
una norma de orden público, un mandato de la ley a las sociedades
anónimas y, por lo mismo, inderogable por los estatutos sociales.
Dentro del mismo discurso se ubican las reglas de los arts. 45
Nº 2) y art. 79 inciso segundo LSA de que si hay pérdidas el directorio
no puede resolver la distribución de dividendos provisorios, aunque
en el ejercicio que se quiera tomar ese acuerdo se estén gestando
utilidades aún mayores a las pérdidas acumuladas, porque las utili-
dades desde el punto de vista de la sociedad son anuales.
Añadamos a todo lo anterior que conforme al art. 90 LSA y el
art. 101 inc. 2º del Reglamento, si una sociedad anónima tiene filiales,
las utilidades líquidas no se calculan sobre el resultado individual de
la matriz, sino sobre el resultado consolidado de esta con aquellas,
aunque jurídica y tributariamente las pérdidas de la filial no son
imputables al ejercicio de la matriz. Por ejemplo, una sociedad filial
tiene pérdidas de $ 100.000.000 en un ejercicio, esa pérdida debe
reflejarse en el balance financiero y cuenta de resultados consolidado
con la matriz y, por lo tanto, la matriz deberá restar esa pérdida de la
filial a sus utilidades directas, aunque no exista ninguna obligación

319
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de parte de la matriz de asumir esas pérdidas. Aquí, antes que una


noción jurídica de responsabilidad, lo que está operando es una
noción del riesgo del grupo de sociedades y no un riesgo jurídico
sino crediticio, pues la matriz no responde de las deudas de la filial,
sino sólo del pago de las acciones suscritas.
Para terminar, debemos tener presente que la distribución de
dividendos indebidos es un delito concusal sancionado en el art. 232
inciso segundo del Libro IV del Código de Comercio con una figura
calificada si de dicha distribución se sigue la quiebra de la sociedad.
Esto se complementa con la norma del art. 45 LSA, que presume la
culpabilidad y responsabilidad de los directores que concurrieron
a un acuerdo de distribución de dividendos provisorios habiendo
pérdidas acumuladas.

3.6. PAGO DE LOS DIVIDENDOS

Los dividendos mínimos legales deben ser pagados dentro de 30


días desde que la junta aprobó la distribución de utilidades. Los
dividendos adicionales deben pagarse siempre dentro del ejercicio
en que se acordaron, pero en este caso es la junta o el directorio, si
fue mandatado por aquella, quien fija la fecha de pago. El pago de
los dividendos provisorios que acuerde el directorio se hará el día
que este órgano determine.
Las distribuciones de utilidades en las sociedades anónimas son
por acción. No se acuerda distribuir una suma de dinero, sino que
pagar una cantidad de dinero por cada acción, y no puede distri-
buirse a algunas acciones y a otras no, salvo el caso de existir serie de
acciones con distinto tratamiento, esto es, de distinta serie o prefe-
ridas. En las sociedades anónimas no son posibles las distribuciones
arbitrarias admisibles en las sociedades de personas.
Recordemos que las acciones no pagadas no tienen derecho a
dividendo y las parcialmente pagadas sólo a la proporción pagada
de las mismas (art. 16 LSA). Esto es relevante, porque es común
ver en la formación de sociedades anónimas que uno de los socios
suscribe acciones sin pagarlas bajo el acuerdo que se irán pagando
con las utilidades a que tenga derecho, cuando la verdad es que
no tiene derecho a utilidad alguna. Es muy corriente este pacto en
sociedades anónimas cerradas con uno o más socios capitalistas y
un socio industrial.

320
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Una vez acordado el dividendo, surge una obligación para la


sociedad y un crédito para los accionistas, que en esto son simples
acreedores de la sociedad. La ley establece que estos dividendos se
reajustan conforme a la variación del valor de la unidad de fomen-
to y devengan intereses corrientes para operaciones de crédito de
dinero reajustables, desde que el dividendo se hizo exigible y hasta
el efectivo pago. Además, establece que la SVS en las sociedades
anónimas abiertas o un notario en las cerradas pueden certificar, a
petición de “parte interesada”, una copia del acta de la junta. Esta
copia autorizada en conjunto con los títulos de las acciones (“o el
documento que haga sus veces”, dice la ley)401 constituyen título
ejecuitivo en contra de la sociedad.
La ley previene que el dividendo no se paga a los accionistas
que concurrieron a la junta que acordó la distribución, sino a los
accionistas que figuran en el Registro de Accionistas de la sociedad
con al menos cinco días de antelación a la fecha de la solución del
dividendo. Por eso es muy importante saber de la fecha del pago
y tener claridad sobre esto, pues las utilidades a repartir son un
derecho de la acción y no del accionista, y por tanto, relevantes al
momento de fijar el precio de las acciones.

3.7. IRREVOCABILIDAD Y LA IRREPETIBILIDAD DEL DIVIDENDO

La irrevocabilidad del dividendo no es otra cosa que una vez que la


junta acordó la distribución de dividendos surge una obligación para
la sociedad y esa obligación no es susceptible de ser unilateralmente
revocada por la sociedad, esto es, no puede reunirse una nueva junta
y declarar que no habrá distribución, o que opte antes del pago de
dividendos por una capitalización de utilidades. Una vez firmada el
acta que acordó el reparto de dividendos, nace irrevocablemente
una obligación de pago para la sociedad.402

401
No queda claro qué documento hace las veces de un título de acciones.
Puede ser el certificado de la custodia de valores; también copia autorizada del
folio donde figuran las acciones en el Registro de Accionistas. Lo que no es tal
es el certificado que emiten las intermediarias de valores señalando que tienen
un número determinado de acciones por cuenta de un cliente. En ese caso es el
intermediario el accionista y sólo él puede demandar los dividendos.
402
Esta doctrina ha sido consagrada jurisprudencialmente en Argentina y
adoptada por buena parte de los autores. Ver CRISTIA, ob. cit., t. III, p. 561.

321
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Distinto que la irrevocabilidad del dividendo es su irrepetibilidad,


esto es, ni la sociedad ni los acreedores sociales pueden exigir que
el o los accionistas restituyan las sumas que han recibido a título
de beneficios sociales. Esta regla está expresamente consagrada en
el art. 19 LSA.403 Estas restricciones tienen naturalmente límites. El
pago del dividendo puede ser revocado, como todo acto jurídico, en
caso de insolvencia o quiebra del deudor. Asimismo, los dividendos
obtenidos merced a dolo no tienen un título traslaticio límpido,
por lo que podría alegarse algún tipo de nulidad en ese pago. Lo
que no puede hacer la sociedad es solicitar la repetición de los
dividendos alegando errores o nuevas necesidades, caso fortuito o
fuerza mayor. El pago del dividendo es el pago de una deuda y en
tal sentido es irrepetible.

3.8. A BANDONO DE LOS DIVIDENDOS

Una norma de antigua data viene a estar reproducida en el art. 85


LSA, que establece que los dividendos y demás beneficios en efectivo
no reclamados por los accionistas dentro del plazo de cinco años
desde que se hayan hecho exigibles, pertenecerán al Cuerpo de
Bomberos de Chile. En este caso no se trata de que la obligación
de pago del dividendo, transcurridos los cinco años, se torne una
obligación natural; lo que ocurre es que cambia de sujeto activo: el
acreedor pasa a ser el Cuerpo de Bomberos.

4. DE LOS BONOS EN GENERAL Y DE LOS BONOS


CONVERTIBLES EN ACCIONES EN PARTICULAR

4.1. FINANCIAMIENTO MEDIANTE COLOCACIÓN


DE DEUDA EN CHILE

Una sociedad anónima puede reunir capital mediante la emisión de


acciones o endeudándose. El endeudamiento vía créditos directos
de terceros no representa ninguna particularidad en las sociedades
403
Nótese que en materia de sociedades en comandita simples y por extensión
también a las en comandita por acciones la ley previene que el socio comanditario
(socio capitalista) “en ningún caso estará obligado a restituir cantidades que a título
de beneficios haya recibido de buena fe” (art. 479 del Código de Comercio).

322
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Distinto que la irrevocabilidad del dividendo es su irrepetibilidad,


esto es, ni la sociedad ni los acreedores sociales pueden exigir que
el o los accionistas restituyan las sumas que han recibido a título
de beneficios sociales. Esta regla está expresamente consagrada en
el art. 19 LSA.403 Estas restricciones tienen naturalmente límites. El
pago del dividendo puede ser revocado, como todo acto jurídico, en
caso de insolvencia o quiebra del deudor. Asimismo, los dividendos
obtenidos merced a dolo no tienen un título traslaticio límpido,
por lo que podría alegarse algún tipo de nulidad en ese pago. Lo
que no puede hacer la sociedad es solicitar la repetición de los
dividendos alegando errores o nuevas necesidades, caso fortuito o
fuerza mayor. El pago del dividendo es el pago de una deuda y en
tal sentido es irrepetible.

3.8. A BANDONO DE LOS DIVIDENDOS

Una norma de antigua data viene a estar reproducida en el art. 85


LSA, que establece que los dividendos y demás beneficios en efectivo
no reclamados por los accionistas dentro del plazo de cinco años
desde que se hayan hecho exigibles, pertenecerán al Cuerpo de
Bomberos de Chile. En este caso no se trata de que la obligación
de pago del dividendo, transcurridos los cinco años, se torne una
obligación natural; lo que ocurre es que cambia de sujeto activo: el
acreedor pasa a ser el Cuerpo de Bomberos.

4. DE LOS BONOS EN GENERAL Y DE LOS BONOS


CONVERTIBLES EN ACCIONES EN PARTICULAR

4.1. FINANCIAMIENTO MEDIANTE COLOCACIÓN


DE DEUDA EN CHILE

Una sociedad anónima puede reunir capital mediante la emisión de


acciones o endeudándose. El endeudamiento vía créditos directos
de terceros no representa ninguna particularidad en las sociedades
403
Nótese que en materia de sociedades en comandita simples y por extensión
también a las en comandita por acciones la ley previene que el socio comanditario
(socio capitalista) “en ningún caso estará obligado a restituir cantidades que a título
de beneficios haya recibido de buena fe” (art. 479 del Código de Comercio).

322
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

anónimas, aunque para ciertos giros el endeudamiento tiene límites


legales, como ocurre con los bancos e instituciones financieras. Otra
forma de endeudamiento propia de las sociedades anónimas es la
colocación de bonos, que son normalmente títulos negociables de
largo plazo que pueden además ser susceptibles de canjearse por
acciones (bonos convertibles en acciones o debentures).
En la LSA no se trata de los bonos y debentures. Estos están regula-
dos por la LMV, regulación que no está restringida sólo a los títulos
de deuda emitidos por sociedades anónimas, sino en general por
cualquier persona. Sin embargo, estadísticamente aparte de los
bonos emitidos por órganos públicos (v. gr., los pagarés emitidos
por el Banco Central o la deuda soberana que Chile coloca en los
mercados internacionales), el comercio de bonos es un mercado
dominado por las sociedades anónimas, en especial las sociedades
anónimas abiertas.
Las colocaciones de deuda pueden ser públicas o privadas y
también de corto y de largo plazo.
Las colocaciones públicas son aquellas en que los títulos de deuda
se ofrecen abiertamente al público en general o a ciertos sectores o
grupos específicos de este (art. 4 LVM).404 Las demás son privadas y
ellas no están afectas ni a registro ni a la supervisión especial de la
SVS, ni al régimen regulado en la ley.
Las emisiones de largo plazo son emisiones cuyo plazo de amor-
tización es superior a un año y que se manifiestan en la emisión
de bonos. Si la emisión es mediante oferta pública de valores, se
sujeta a las normas del Título XVI de la LMV, salvo en el caso de los
bancos y sociedades financieras, que tienen reglas especiales –esen-
cialmente control de la Superintendencia de Bancos e Instituciones
Financieras– (art. 103 LMV). Si no hay oferta pública de los mismos,
el régimen es de libre contratación, sin perjuicio de las medidas que
pueda adoptar la Superintendencia cuando esa emisión privada es
hecha por alguna persona sujeta a su control. Sin embargo, cuando
la colocación es a un plazo máximo de amortización de 36 meses, se
sujeta a normas especiales si ella no se expresa en bonos, sino que
en la mera suscripción de pagarés u otros títulos de crédito.
404
En todo caso la ley le concede a la Superintendencia la facultad de regla-
mentar las situaciones que se prestan a debate y además la autoriza para eximir
determinadas ofertas públicas de los trámites o condiciones previstos en la ley para
dichas emisiones, atribución que no ejerce caso a caso, sino mediante normas de
carácter general (art. 4º LMV).

323
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Nosotros estudiaremos los procesos de colocación de títulos de


deuda mediante oferta pública de los mismos, pues las ofertas privadas
se regulan por las normas de la autonomía de la voluntad.

a) Colocación de deuda a largo plazo mediante oferta pública de valores


El proceso de colocación de bonos en el mercado tiene en la práctica
varias etapas jurídicas, que normalmente van precedidas de otras
tantas fases de análisis económico.
Una vez que el directorio de la sociedad adopta la decisión
de emitir bonos o debentures, debe someter dicha propuesta a la
aprobación de una junta general extraordinaria de accionistas,
que, hay que decirlo, no requiere de quórums especiales (art. 57
Nº 3 LSA). En ella se incluirán todos los detalles de la colocación:
monto, tasa, plazo, underwriter o representante de los tenedores de
bonos, asesores, costos, limitaciones a la operación de la compañía
durante el plazo de emisión, poderes para suscribir la escritura de
emisión, etc.
Una vez logrado el acuerdo de la junta, la sociedad suscribirá el
contrato de emisión con el representante de los tenedores de bonos, nor-
malmente una institución financiera o una intermediaria de valores.
Este contrato de emisión debe indicar los elementos de la emisión
(monto, plazo, amortización, rescate, tasa de interés, etc.),405 pero
también fijar los derechos y obligaciones del emisor, del representante
de los tenedores de bonos, del eventual administrador extraordinario
de los fondos que se recauden con la emisión, del encargado de la
custodia de los bonos y de los fondos de la emisión y de los peritos
que deba consultar el administrador, y las remuneraciones de todos
ellos y la información jurídica y económica relevante de cada uno
de estos actores. En esta escritura se establecen normas adicionales
de fiscalización y control y, muchas veces, límites a la relación de
endeudamiento-capital a que se obligue el emisor. Por último, es

405
El art. 104 c) dice que la escritura debe indicar la “descripción de la emi-
sión, incluyendo especialmente el monto de la misma, series, números, cupones
y características de los títulos, plazos de colocación, intereses y reajustes a pagarse
en su caso; forma y épocas de amortización, de sorteos y de rescates, fecha y mo-
dalidades de los pagos y garantías que los caucionen”, si las hay. Respecto de los
procedimientos de rescate anticipado, la ley exige que se hagan por sorteo (azar)
“u otros procedimientos que aseguren un tratamiento equitativo para todos los
tenedores de bonos” (letra d).

324
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

esencial a la escritura de emisión la cláusula arbitral, pues los conflictos


que se susciten entre los tenedores, su representante, el emisor, el
administrador extraordinario, etc., son materia de arbitraje forzoso.
Si la escritura nada dice, la ley asume que los conflictos se sujetan a
la prudencia de amigables componedores. Pero esta regla tiene dos
adiciones análogas a las normas arbitrales de la sociedad anónima:
siempre es resorte de los tenedores acudir como demandantes ante la
justicia ordinaria y, por otro lado, el árbitro no puede ser nominado
en la escritura de emisión.
El representante de los tenedores de bonos es quien cuida in-
dividual y colectivamente de los derechos de los adquirentes de los
bonos y tiene para tal efecto la representación judicial y extrajudicial
de los tenedores ante el emisor y quien ejecuta los acuerdos de las
asambleas o juntas de tenedores de bonos. Él es designado en la
escritura de emisión y actúa en ella como contraparte del emisor,
pero puede ser removido por los tenedores de bonos y sólo puede
renunciar ante una junta de tenedores.
Pero nada impide que una sociedad anónima haga una coloca-
ción privada de bonos, la que por expresa disposición del art. 1º de
la LMV no está regida por las disposiciones de esta misma ley.
Cuando la emisión tiene una finalidad de inversión específica,
la ley exige que se designe un administrador extraordinario de di-
chos fondos toda vez que la emisión represente un 40% o más del
activo de la emisora, cuya función es supervigilar la ejecución de
ese propósito específico, autorizar la liberación de fondos para cada
etapa del proyecto financiado mediante la emisión. Normalmente
en la misma escritura de emisión se designarán los peritos (v. gr.,
inspectores técnicos de obra) que velarán por el cumplimiento de
cada una de las etapas del programa así financiado.
Sólo pueden ser representantes de los tenedores y administra-
dores extraordinarios los bancos e instituciones financieras y otras
personas que autorice la Superintendencia, pero por norma de
carácter general. Estas personas quedan siempre sujetas al control
de la Superintendencia en la ejecución de estas funciones.
Una vez firmado el contrato de emisión, este debe ser registrado
en el Registro de Valores de la SVS. Sin este registro no se puede
hacer oferta pública de estos bonos. Para estos efectos, la emisora
debe acompañar la escritura de emisión y dos informes de clasifi-
cadores de riesgo que determinen la clasificación que les merecen
los títulos a emitir, en base a alguna de las categorías previstas en el

325
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

art. 88 de la LMV, dependiendo de la solvencia que tenga el emisor


(títulos categorías AAA, AA, A, BBB, BB, B, C o D).406
Hecha esta inscripción, los bonos pueden ser ofrecidos al pú-
blico.
Los bonos por sí mismos pueden ser puros o convertibles en
acciones. Si son de estos últimos, la junta que los autorice debe asimis-
mo acordar el aumento de capital pertinente, que como lo expresa
el art. 24 LSA, no tiene el límite de los tres años para ser enterado,
precisamente porque estas emisiones se conciben de largo plazo.
Los bonos, asimismo, pueden ser seriados o únicos, en los términos
de las letras b) y c) del art. 4º bis de la LMV. Aparte de esa exigencia,
existen dos eventos que pueden de algún modo burlar el fin de la
colocación de bonos de esta naturaleza. En efecto, los bonos converti-
bles son una mixtura entre la acción y el bono simple o mero mutuo
en el sentido de que normalmente tienen rentabilidades más bajas
que un mutuo a largo plazo corriente a cambio de que las acciones
tienen rentabilidades más altas que los bonos comunes. Por eso es
que es muy importante cómo se regula el ejercicio del derecho de
conversión, las fechas, el procedimiento, etc. Otro aspecto del valor
de estos bonos es el porcentaje que representan del capital social,
porque ese es otro factor que incide en su precio de mercado. Rela-
cionado con esto último es que adquieren relevancia los eventos que
sugeríamos anteriormente: el aumento o la disminución de capital
de la sociedad con posterioridad a la colocación de dichos bonos.
Si se aumenta el capital, las acciones de la conversión representa-
rán un porcentaje menor del capital social que el contemporáneo
a la colocación del bono y por ello es que existen legislaciones que
406
Los clasificadores de riesgos están también regulados en el Título XIV,
arts. 71 a 95 de la LMV y sujetos al control de la SVS. Estas clasificadoras están bajo
escrutinio por los escándalos que se han generado en los Estados Unidos, donde
las mismas clasificadoras operan dentro de bancos de inversión o empresas de
asesorías con serios conflictos de interés y en que además se han levantado agudas
dudas de la exactitud y certidumbre que pueden tener los resultados de dichas
entidades. Entidades de la envergadura de Goldman Sachs Group Inc. y Standard
& Poor’s y Moody’s han salido muy mal paradas como resultado de la existencia de
estas clasificadoras y su función, al extremo que hay mociones en el Congreso de los
Estados Unidos de simplemente eliminar las clasificadoras de riesgo para obligar
a los inversionistas a que hagan sus propios due diligence y sus propias evaluaciones,
pues mal que mal ellos tienen más incentivos que las clasificadoras. Acusación
contra Goldman resalta fallas de las Clasificadoras de Riesgo, por Aaron Lucchetti
y Serena Ng. Ver The Wall Street Journal of America, publicado en El Mercurio de San-
tiago, cuerpo B. p. 12, 20 de abril del año 2010.

326
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

equiparan a los tenedores de bonos convertibles en acciones en


el sentido de que en todo futuro aumento de capital anterior a la
fecha de conversión fijada en la escritura de emisión, los tenedores
de estos bonos tienen los mismos derechos de opción preferente de
suscripción que los accionistas. Si de lo que se trata es de disminuir
el capital, la situación es más compleja. Quienes adquieren estos bo-
nos entienden que el capital se mantendrá o se incrementará. Una
disminución representa para ellos adquirir acciones de menor valor
real, porque se aplicarán respecto de un capital menor. En Italia la
ley se encarga de señalar que antes de proceder a la disminución del
capital debe darse derecho a los tenedores de bonos convertibles de
ejercer su opción de conversión de modo tal que puedan participar en
las devoluciones de capital que, de algún modo, ellos financiaron al
adquirir esos bonos. La ley señala que debe notificarse por el Boletín
Oficial a estos tenedores de la junta que acordará la disminución con
al menos tres meses antes de la celebración de esta asamblea (art. 2420
bis del Código Civil italiano). En Chile nada de esto dice la ley, y no
existen normas legales sobre este particular, pero nada impide que
estas se inserten como cláusulas de la escritura de emisión, lo que es
perfectamente legítimo apelando a la norma del art. 111 LMV, pues
si bien es cierto que el derecho de opción preferente de suscripción
y el derecho a la devolución de aportes son derechos individuales
de los accionistas, la facultad de incrementar o aminorar el capital
de la sociedad es una atribución de esta y ella puede obligarse a no
cursar aumentos o disminuciones sin garantizar a los tenedores de
estos bonos su derecho de suscripción preferente ante la eventualidad
de aumento de capital y su derecho a la convertibilidad anticipada
en el evento de disminución del mismo. Este pacto no priva a los
accionistas de la sociedad de sus derechos, pero sí crea obligaciones
de la sociedad que esta debe cuidar que respeten los accionistas so
pena de incurrir en responsabilidad civil. Entonces, la escritura de
emisión deberá contemplar una cláusula de conversión anticipada
para el evento de disminución de capital y una cláusula penal para
la hipótesis de que la sociedad no haga oferta de suscripción prefe-
rente a los tenedores de bonos respecto de incrementos de capital
posteriores a la colocación y anteriores a la conversión. También
es posible que se pacte una conversión anticipada en el evento de
aumento de capital para darles oportunidad a los tenedores de ser
accionistas a la hora de que la sociedad deba ofrecer a estos las ac-
ciones de nueva emisión.

327
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Los títulos de los bonos tienen mérito ejecutivo y en ellos están


contenidos los términos de servicio a la deuda. Sin embargo, muchas
veces el emisor se reserva el derecho de rescatar anticipadamente esos
bonos –pensando en que por un problema de tasas puede ser mejor
prepagar esa emisión–, pero si el rescate no es total, normalmente en
la escritura de emisión se contempla una cláusula de sorteo u otro
mecanismo. Los bonos, por regla general, no pueden acelerarse y
si el contrato de emisión contempla esa opción, no es resorte de un
tenedor en particular, sino que es la junta de tenedores la que debe
optar por el cobro anticipado, por mayoría. Las mismas mayorías
se requieren para solicitar la resolución del contrato de emisión, la
solicitud de quiebra del emisor y, pese a la mala redacción de la ley,
también la votación de los tenedores a un convenio extrajudicial
o en uno preventivo judicial y “cualquier otra actuación judicial
que comprometa el interés colectivo de los tenedores de bonos…”
(art. 120 LMV). En todas estas actuaciones los tenedores actúan por
intermedio del representante de los mismos. La sola suscripción,
como asimismo la adquisición del suscriptor de bonos importa de
derecho la “aceptación y ratificación de todas las estipulaciones,
normas y condiciones establecidas” en el contrato de emisión y de
los acuerdos de juntas de tenedores (art. 118 LMV).

b) Colocación de deuda a corto plazo mediante oferta pública de valores


En general son colocaciones de corto plazo los bonos con venci-
miento a menos de un año y en particular la colocación de títulos
de crédito con vencimiento no superior a 36 meses.
Es costumbre que la colocación de deuda a menos de un año
se haga por bonos únicos y es de uso excepcional. En todo caso, la
emisión y colocación de estos bonos se puede ajustar a las reglas de
los bonos a término más extendido (art. 131 inc. final LMV).
La ley permite asimismo que se emitan pagarés u otros títulos
de crédito, pero con vencimiento no superior a 36 meses. Estas
emisiones pueden ser efectuadas “mediante títulos de deuda de
montos fijos o por líneas de títulos de deuda, con tasas de interés,
reajustabilidad y plazos de vencimiento”, esto es, se puede fijar una
línea de crédito a financiar mediante títulos con plazo no superior
a 36 meses, pero la línea misma puede tener una vigencia de hasta
10 años contados desde su inscripción en el Registro de Valores. En
general estas emisiones también reposan en una escritura pública

328
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

de emisión que otorga unilateralmente la emisora. Lo interesante


es que estas emisiones pueden ser desmaterializadas si se ajustan a
la Ley Nº 18.876 de Empresas de Depósitos de Valores, caso en el
cual su titularidad y demás elementos quedan reflejados mediante
las anotaciones en cuenta de dicha EDV y en este caso el título pasa
a ser el certificado de la EDV expendido con arreglo a los arts. 13 y
14 de la Ley Nº 18.876.

4.2. LOS BONOS EN EL DERECHO COMPARADO

4.2.1. Estados Unidos

Junto con Gran Bretaña, los Estados Unidos son por mucho los mer-
cados de valores bursátiles o over the counter (OTC)407 más grandes del
mundo, donde no sólo las empresas locales colocan sus títulos de
deuda o de acciones, sino también empresas extranjeras. De hecho,
muchas sociedades anónimas chilenas operan en bolsas y OTC de los
Estados Unidos. En este país la emisión de valores, esto es, acciones
y títulos de deuda a largo plazo, está regulada tanto por la Ley del
estado de la emisión como por la ley federal. La ley federal está re-
presentada por dos grandes cuerpos legales, a saber, la Securities Act
de 1933 (con enormes modificaciones a partir prácticamente del
mismo año 1933) y la Securities Exchange Act de 1934. La autoridad
federal reposa en la noción de que es de su competencia el comercio
interestatal, pero desde 1996 esta autoridad se ha extendido incluso
a algunos aspectos de las operaciones intraestatales. Las normas
estatales, conocidas coloquialmente como blue sky laws, son de la
soberanía de cada estado, pero existe una Uniform Securities Act que
ha sido adoptada por al menos 30 estados de la Unión. La Securities
Act de 1933 regula la oferta pública de valores y fija el principio de
que no puede hacerse oferta pública de valores no registrados en
la Securities Exchange Commission (SEC), la cual regula aspectos
importantes de qué es oferta pública y de qué valores, de los valores
exceptuados, de la información que debe revelarse (disclosure) y de
407
El OTC, por lejos más grande, aunque tampoco el único, es el Nasdaq (Na-
tional Association of Securities Dealers Automated Quotation). Las OTC funcionan como
una verdadera red computacional sin un lugar físico. La red es la que configura el
“mercado” y está integrado por operadores de todo el país. Esta red es conocida
como la Ecos (Electronic Communication Networks).

329
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

las colocaciones libres de dicho registro, etc. La Securities Exchange Act


de 1934, crea la SEC408 y le transfiere a ella la labor de supervigilar el
mercado de valores (antes era responsabilidad de la Federal Trade
Commission). Esta ley de 1934 regula también el “comercio” de va-
lores de oferta pública y la actividad de los operadores del sistema.
El mercado de bonos de deuda está también regulado por la Trust
Indenture Act de 1939. Indenture es la palabra inglesa equivalente a
nuestro contrato de emisión, y esta ley se aplica en general a coloca-
ciones de bonos de deuda por cifras superiores a los diez millones
de dólares. El trustee en estos casos obra como el representante de
los tenedores de bonos del sistema chileno.
Existen otras normas complementarias importantes en el merca-
do de valores de los Estados Unidos, pero esencialmente son las tres
leyes anteriores las que fijan el ámbito en que se mueve la colocación
de bonos de deuda en dicho país.409
408
La SEC es el equivalente a nuestra SVS, pero es un cuerpo colegiado
compuesto por cinco miembros designados por el Presidente. Su sede de funcio-
namiento es Washington D. C., pero tiene otras cinco agencias en las ciudades más
importantes del país (v. gr., Nueva York).
409
Claro, leyes como la Investment Company Act de 1940, que regula los bancos
de inversión públicos que trafican en valores; la Investment Advisers Act de 1940,
que fija el sistema de inscripción y regulación para los asesores de inversión, que
complementa las normas que el Securities Exchange Act desarrolla para los agentes
de valores y corredores de bolsas (brokers or dealers); la Securities Investor Protection
Act, que crea la Securities Investor Protection Corporation (SIPC), que tiene por función
fiscalizar la liquidación de intermediarios de valores en insolvencia; y, por último,
es importante la Sarbanes-Oxley Act, del año 2002, que reguló en forma bastante
exhaustiva los gobiernos corporativos de las grandes corporaciones a raíz del escán-
dalo de la firma tejana Enron y Worldcom. En la década de los setenta, se redactó
el Federal Securities Code para unificar todas las leyes sobre valores a nivel federal,
pero ese Código nunca se ha convertido en ley. No es menor tampoco el rol que
juega la autorregulación. Las bolsas de valores de Nueva York y Chicago tienen sus
propias y muy estrictas reglas para las emisoras que cotizan en sus ruedas y también
existe una fuerte autorregulación para los partícipes de la OTC, como el Nasdaq
bajo la supervisón de la National Association of Securities Dealers, y para los operadores
intraestatales la Municipal Securities Rulermaking Board. Otra fuente principalísima
aparte del case law es la actividad regulatoria del SEC, que ha creado un cuerpo de
normas muy profuso en todo cuanto dice relación con la información de registro,
las exenciones de registro, la noción de valores de oferta pública, etc., aparte de
su informal law making, que desarrolla mediante sus releases, que son una suerte de
normas de carácter general o circulares que emite la SEC; y sus no-action, que son
respuestas a consultas particulares que delimitan ámbitos de acción y que van fijando,
desde luego, una suerte de jurisprudencia administrativa y cuyo nombre obedece
a que la respuesta de la SEC normalmente lleva la frase “the staff will recommend no
action to the Commission if the transaction is done in the specific manner”.

330
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Los bonos de deuda son reputados securities (valores) ante la


amplia definición de dicho concepto en el art. 2º de la Securities Act
de 1933 (SA 1933). Bajo la SA y la SEA los pagarés o títulos de deu-
da cuyo vencimiento es inferior a 9 meses no son reputados valores
y están por tanto exceptuados. También lo están las colocaciones
dentro de un único estado, sin perjuicio de las regulaciones estadua-
les, pero la noción de intrastate offerings es muy estricta y restrictiva
(emisor, dealer y adquirentes deben estar dentro del mismo estado
y la inversión que se haga con los fondos recaudados debe hacerse
también dentro del estado de marras).
El punto esencial en el sistema americano ha sido la definición de
cuándo y cómo se debe seguir un proceso de registro de valores ante
la SEC para colocar valores de oferta pública y los casos de exención
de dicha carga, porque aparte de las multas que puede imponer la
Commission, la ley otorga acciones civiles para cualquiera que haya
adquirido valores cuya emisión o colocación haya sido hecha en
infracción a las normas del estado o federales.
La función esencial de la SEC es en primer término definir los
valores afectos o exentos del proceso de registro y, además, fijar los
estándares de información que debe entregar el emisor a la SEC y
al público. La regla general de la SA de 1933 es que ningún valor
puede ofrecerse al público sin haber sido registrado ante la SEC.
Este registro se denomina resgistration statement y tiene dos partes: el
prospectus, que es información que deberá ser enviada a cada adqui-
rente de los valores, y la parte que contiene la información y anexos
(exhibits) más acabada que no es necesario enviar a los adquirentes,
pero que está disponible para el público en la SEC. La información
estándar para estos archivos puede ser incrementada o restringida
por la SEC en cada caso. El registro puede ser para una emisión
específica, caso en el cual se habla de la Securities Act Registration, o
para una empresa y una serie de valores, caso en el cual se habla de
una Securities Exchange Act Registration, pero a partir de 1984 la SEC
creó el integrated disclosure system, que unifica ambos registros.
El sistema norteamericano fija tres períodos esenciales en la co-
locación de valores. El pre-filing period anterior al registro; el waiting
period, que es el plazo, normalmente de 20 días, en que los valores
aún no se pueden vender ni comprar, pero sí ofrecer, y el post-effec-
tive period, en que el valor se puede vender y comprar abiertamente.
La regla general es que los valores pueden negociarse a partir del
día 20 luego del registro (the effective date), plazo que puede ser sus-

331
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

pendido por una refusal order (rechazo del registro) o una stop order
(que objeta parcialmente el registro por insuficiencia o inexactitud
de la información), pero el plazo de efectividad puede también ser
acortado por la Commission. Normalmente en el mercado de los
Estados Unidos las colocaciones se hacen por intermedio de un un-
derwriter, que es un operador que adquiere toda o parte substancial
de la emisión para revenderla en el mercado a diferentes agentes.
Su remuneración puede estar en una comisión, pero generalmente
está en el mayor valor que obtiene al revender la colocación.
En los Estados Unidos están exentas de registro las operaciones
que indica la Securities Act de 1933, y desde 1996 aquellas operacio-
nes que la SEC exima de registro. Entre las más importantes están
las colocaciones privadas (private placements), muy empleadas, pero
que tienen el inconveniente de que existen muchas operaciones
cuya distinción con las ofertas públicas es muy tenue. Están exentas
también las denominadas small offerings, originalmente las inferiores
a US$ 100.000 y hoy las inferiores a US$ 5.000.000; tampoco deben
registrarse en la SEC las intrastate offerings, en que oferente y offerees
deben ser residentes del mismo estado, con la exigencia adicional
de que el oferente debe tener negocios sustantivos en dicho estado,
al extremo que para la SEC esta excepción fue designada sólo para
“financiamiento local para industrias locales obtenido mediante in-
versiones locales”. Tampoco requieren, por regla general, de registro
las ofertas insertas en un proceso de fusión de empresas o en un
proceso de reorganización de empresas insolventes, pero sí requiere
de registro la solicitud de aprobación de esas transacciones por parte
de los accionistas. Finalmente están eximidas de registro las ventas
hechas by persons other than the issuer, lo que incluye a los underwriters
y, en su caso, un mero dealer del emisor, pues en tales situaciones la
SEC estima que ellos actúan como agentes del emisor.
Con todo, la SEC ha elaborado reglas para evitar que por la vía
de operaciones integradas (integration of offerings) de uno o más
emisores se haga uso aislado de las exenciones. Así, para la SEC son
operaciones integradas y, por tanto, una misma operación aquellas
que a) son parte de un único plan de financiamiento; b) incluyen el
mismo tipo de valores; c) son hechas aproximadamente en el mismo
período; d) son valores de análogo valor (same type of consideration),
y e) son hechas con el mismo propósito general. Estas se integran
entre ellas y evaluadas en conjunto se determina si requieren o no
registro.

332
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

Otro elemento a destacar de la Securities Act de 1933 es su art. 11,


que regula las acciones que la ley concede a los adquirentes de tí-
tulos ofrecidos en infracción a las normas de registro, pues se trata
de acciones muy eficaces y muy detalladas que facilitan la prueba
al demandante. Cuando se introdujeron estas reglas a la ley, se dijo
que eran tan duras que “crecería el pasto en Wall Street”, pero el
primer litigio en el que se hizo uso de estas acciones vino recién en
1968, y eso los autores lo atribuyen precisamente a que por existir
esa norma los operadores son muy cuidadosos en el cumplimiento
de las normas de registro e información. Una de las razones de la
eficacia de estas normas es que la ley hace responsable de los daños
no sólo al emisor, sino a toda persona que suscriba el registro, y
la ley exige que lo suscriban el CEO (chief executive officer) y los CFO
(chief financial officer), los accounting officers y la majority of the board
of directors, y otras autoridades y expertos, y el underwriter (art. 6º
Securities Act de 1933).
Los bonos de deuda a largo plazo emitidos por las corporaciones
en los EE.UU. se denominan fixed income securities o debt securities. Estos
securities son de dos tipos: debentures y bonds.
Debenture es técnicamente hablando no un bono convertible en
acciones (como lo entendíamos en Chile), sino un bono emitido sin
garantías, pero que como normalmente es un bono susceptible de
ser convertido en acciones, ha quedado en Chile como equivalente
al convertible, cuando muchas veces no lo es. Existen múltiples
reglas destinadas a evitar que estos bonos se diluyan en valor por
movimientos accionarios del emisor (v. gr., la fijación de la convertion
ratio y ajustes por división de acciones y distribución de dividendos).
Estos bonos convertibles tienen un juego en el mercado entre el
valor de las acciones que representan y su valor inherente en tanto
títulos de deuda y por ello son muy importantes las cláusulas de
rescate de estos bonos, pues cuando la conversión es muy ventajosa,
a la emisora le conviene salir en rescate de esos bonos.
En tanto el bond propiamente dicho es el bono emitido con
garantías normalmente reales. Sin embargo, en el uso habitual la
expresión bond actúa como el género de estos instrumentos. En los
EE.UU. también estos bonos emanan de un contrato denominado
indenture que se suscribe por el emisor, un trustee –comúnmente una
institución financiera o banco–, que obra como representante de los
tenedores de bonos, y un financista o un underwriter, que adquiere o
financia la emisión de inmediato. Los bonos y debentures se reflejan

333
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

en certificados y sus cupones de intereses que tienen ambos libre


circulación pues son normalmente instrumentos al portador (by
delivery). Sin embargo, por razones estrictamente tributarias, hoy
la mayoría de los bonos se emiten nominativos y transferibles por
endoso o por la vía de Book Entry, esto es, meras anotaciones conta-
bles en empresas depositarias de valores. De ordinario estos bonos
tienen una tasa de interés fija, pero los hay con tasa variable (v. gr.,
los income bonds), que pagan una tasa normalmente más alta, pero
sujetos a las utilidades que registre el emisor; o los participating bonds,
donde la tasa varía según las ganancias; los payment in kind bonds, en
que los intereses se pagan con otros instrumentos financieros; los reset
bonds, en que el emisor se obliga a ajustar –reset– la tasa de interés a
una fecha determinada, dependiendo de si los bonos están siendo
vendidos o no a un valor inferior al par, de forma de mantener esos
bonos al menos a su valor par en el mercado. Chile ha seguido desde
siempre muy de cerca las regulaciones de Estados Unidos y es por
eso que mucha de nuestras instituciones pueden reconocerse aquí
(v. gr., la regulación del rescate de bonos –redemption–, el sistema
de sorteos –by lot–). Otra curiosidad aceptada en algunos estados
de la Unión es que existen bonos que permiten a los tenedores
tener voto en la selección del directorio de la emisora en forma
general o ante determinados eventos (v. gr., ante la insolvencia, o
ante el no pago del bono o sus intereses), práctica que pretendió
eliminarse en la Model Business Corporation Act de 1984 en razón
de que se estaba en el límite de eliminar toda distinción entre los
bonos y las acciones.

4.2.2. Gran Bretaña

El caso de Gran Bretaña es aún más complejo que el de los Estados


Unidos. En Gran Bretaña todo cuanto se refiere al mercado de valo-
res, esto es, acciones y bonos de oferta pública, está regulado por la
Financial Services and Markets Act del año 2000 (FSAMA), que derogó
la Financial Services Act de 1986 y su legislación complementaria,410
siendo esta última la que instituyó una autoridad única para todo
410
El nivel de especialización del mercado británico es tal que la FSAMA regula
inclusive la actividad de investment advertisements, esto es, la asesoría a particulares
en materia de inversión en valores, pues estas entidades deben registrarse y ser
aprobadas por la autoridad pertinente.

334
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

este mercado, la Financial Services Authority (FSA).411 La FSA es una


compañía limitada cuyo directorio es designado por el Treasury (el
equivalente al Ministerio de Hacienda, cuyo principal departamento
es el Exchequer). La FSAMA ordena lo que se denomina las regulated
activities y en general sienta el principio de que sólo pueden partici-
par de las actividades reguladas las personas autorizadas o aquellas
exentas de la autorización, siendo la regla general la necesidad de
autorización por la FSA y la excepción la exención, que se concede
sólo a las firmas de profesionales (contadores, abogados, etc.) que
incidentalmente participan en el mercado de valores.
Los valores a que se refiere la norma son esencialmente tres: acciones
(shares); opciones (subscription warrants) y bonos (marketable loans) que
se conocen, al igual que en los Estados Unidos, bajo la denominación
genérica de securities. Y lo que regula la FSAMA es la intermediación de
estos valores, sea por matching brokers o por market makers.412
El investment exchange más importante de Reino Unido413 es
el London Stock Exchange (LSE), cuyos orígenes se remontan al
siglo XVII y que está organizado como sociedad anónima privada
(Stock Exchange PLC), cuyas acciones se transan en la misma bolsa.
Desde el año 1986 ya no opera con rueda (trading floors), sino por una
red computacional (Stock Echange Automated Quotation System,
SEAQ), donde funciona el sistema denominado SETS (Stock Echange
Electronic Trading System). En el LSE operan múltiples mercados
de valores paralelos, siendo los más importantes el Main Market,414
donde se cotizan las acciones de las compañías más importantes; el
Alternative Investment Market, donde se transan acciones y bonos
de compañías nuevas, pequeñas o con fracciones pequeñas en poder
del público; y el Professional Securities Market, que es un mercado
411
Esta autoridad tiene poderes de autorización, de penalización con multas,
suspensiones, etc., y poderes par designar investigadores con plenas facultades de
accesos a los libros y antecedentes de las compañías investigadas.
412
La diferencia entre ambos es que el primero actúa como asesor y trader y el
segundo normalmente adquiere los valores para su reventa en el mercado, como
es el caso de los underwriters.
413
Existe también el Irish Stock Exchange, pero hay otros Recognized Investment
Exchanges (RIE), como son Plus Market PLC y el SWX Europe Market Ltd. Incluso se
acepta como mercado bursátil en el Reino Unido al Nasdaq de los Estados Unidos,
pues se trata de un mercado de redes de dealers.
414
Este es el mercado que genera el Índice FTSE, equivalente a nuestro IPSA
e IGPA. El FTSE 100 fija el valor promedio de transacción de las 100 acciones de
mayor relevancia en capital en la bolsa. El FTSE 250 trata de las 250 compañías
más importantes luego de las 100 primeras y el FTSE 350 trata del movimiento en
las 350 compañías más importantes.

335
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

para traders profesionales en materia de bonos (no acciones). El


mercado más regulado es naturalmente el Main Market, donde figu-
ran todas las listed shares415 del Reino Unido y adonde todos aspiran
porque los costos de capital son más bajos. Los menos regulados
serán aquellos de emisoras nuevas y pequeñas como las que cotizan
en el Alternative Investment Market.
Los mercados regulados de bonos y acciones sólo pueden operar
por intermedio de Recognized Investment Exchange (RIE), como la LSE,
pero la ley admite que dentro de estos mismos mercados funcionen
mercados no regulados.
La regulación de estos mercados funciona en tres niveles de
legislación: las regulaciones o reglamentos de la Unión Europea
respecto de comercio de mercados regulados; la regulación de la
Unión Europea relativa a la oferta pública de valores –de todo tipo
de valores– y la regulación doméstica de Gran Bretaña relativa al
comercio de los mercados regulados. Normalmente la Unión Euro-
pea funciona mediante directivas de armonización hacia los Estados
miembros y no por reglamentos de aplicación directa. Los principios
comunitarios que gobiernan la emisión de valores de oferta pública
son esencialmente tres: i) que toda emisión debe ir amparada en un
prospecto (prospectus)416 autorizado por una autoridad local (en el

415
Listed Companies o Listed Shares son aquellas compañías o valores que son
admitidas a cotizar sus valores en los regulated markets del Reino Unido, como el Main
Market de la LSE y Plus Listed Market. Se las denomina también quoted shares, pero
los términos no son sinónimos, puesto que las quoted companies son aquellas cuyas
acciones son oficialmente cotizadas en el Reino Unido u otro Estado de la Unión
Europea o en la NYSE o en el Nasdaq. Es posible que una compañía tenga valores
listed pero no quoted, porque coloque marketable loans (bonos) pero no acciones en
los mercados regulados. Cosa distinta es la denominada Official Listing, que son
exigencias adicionales de registro para compañías que imponen más cargas en ellas,
pero que les reporta el beneficio de –por ser inversiones más seguras en acciones
o bonos– un costo de capital menor. Estas fueron reguladas por la Comunidad
Europea, dejando en libertad a cada país de incrementar dichas exigencias, lo
que en Inglaterra significó una carga muy exigente (super-equivalent requirements),
pero con el resultado del éxito manifiesto del London Stock Exchange en atraer
compañías para colocar sus valores. Estos valores “privilegiados” pueden sólo ser
transados en bolsas de valores.
Las private limited companies no pueden hacer oferta pública de sus valores,
pero pueden hacer oferta privada (limitada) de las mismas, salvo que hagan ofer-
ta pública bajo el entendido de que se registrará o bajo la condición de que sea
admitida a registro.
416
Este documento tiene tres partes: una dedicada a la descripción del emisor;
otra a la descripción de los valores a emitir y una tercera parte que es un resumen

336
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

caso de Inglaterra por la FSA) con información completa para que los
inversionistas puedan tener una cabal representación de la emisora,417
bajo fuertes sanciones en caso de falta o falta de integridad y veracidad
del mismo;418 ii) que la emisora debe emitir informes financieros y
de gestión semestrales y, por último, iii) que toda la información
relevante interna de la emisora debe ser accesible al público.
Las emisiones exentas de prospecto público419 son las hechas
a inversionistas calificados (v. gr., personas jurídicas autorizadas a
operar en los mercados financieros; aquellas cuyo único propósito
es invertir en valores, grandes empresas o empresas medianas y
pequeñas pero registradas como inversionistas calificados, etc.); las
hechas a un número limitado de destinatarios (offerees) –menos de
100–; cuando se trata de pequeñas emisiones (menos de dos millones
quinientos mil euros) y cuando, por el contrario, el mínimo adquiri-
ble de valores es de al menos cincuenta mil euros o los valores están
fraccionados en esa cifra; cuando se quiere incrementar una misma
emisión ya autorizada en no más de un 10% y otras.420
Muchas de estas colocaciones son hechas por intermedio de
underwriters que en el sistema británico están definidos de una forma
un tanto distinta a la norteamericana, pues define el contrato de
underwriting como “el contrato por el cual una persona llamada un-
derwriter acuerda adquirir y pagar cualquier valor que no sea tomado
por las personas a quienes va dirigida la oferta”. El negocio de estas
entidades es colocar la mayor cantidad de valores en el mercado. En
el Reino Unido en las grandes y medianas colocaciones es frecuente

de las dos anteriores. Ahora, se trata de una emisión de una listed company, no hace
falta la primera parte. Cuando entre la aprobación del prospecto y el inicio de la
colocación de los valores surge o se descubre un hecho relevante o un error signi-
ficativo, la emisora debe emitir un suplementary prospectus, que debe ser aprobado
también por la FSA.

417
Directiva de la Comunidad Europea Nº 171/2003), complementada por el
Reglamento de la Comunidad Nº 809/2004, y en el Reino Unido completada por
el Capítulo IV de la FSAMA.
418
En la legislación actual son titulares de las acciones de perjuicios por la
falta o falta de veracidad e integridad del prospecto no sólo el suscriptor (allottee),
sino también quien adquiere los valores del suscriptor.
419
Normalmente la admisión de esos valores en los mercados regulados debe
ir acompañada del prospecto, pero no es necesaria su difusión al público.
420
Así el canje de valores por nuevos valores sin incrementar capital o el canje
por fusiones o adquisiciones y, por último, acciones que ya han sido admitidas en
otro estado regulado de otro estado miembro de la Unión Europea.

337
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

que un contrato de underwriting vaya amparado por múltiples contra-


tos de sub-underwriting a modo de dispersar el riesgo. La actividad y
los underwriters en el Reino Unido están regulados y controlados por
la FSA. La comisión de los underwriters no puede ser en acciones o el
capital resultante, salvo que lo autoricen los articles of association421
de la emisora y no excedan el 10% de la emisión.422
Ahora en lo que se refiere a la colocación de marketable loans
(bonos) el procedimiento normal, aunque no único, es mediante
la celebración entre la sociedad emisora y un trustee de un contra-
to por escritura pública en la que al mismo tiempo se constituye
el trust423 y se fijan las garantías flotantes o específicas a favor de
dicha emisión. Así el trustee pasa a ser representante para todo
efecto de los stockholders o tenedores de bonos y es la “contraparte”
de la emisora para todo efecto. Sin trustee los derechos deben ser
ejercidos individualmente por cada tenedor de bonos. El bono se
representa materialmente en un stock certificate para efectos de su
circulación, con o sin cupones. Hoy, en la práctica, la colocación
de bonos opera mediante cuentas en alguna empresa de custodia
de valores, salvo en la colocación de bonos a nivel internacional.
En el Derecho británico también se admiten los bonos convertibles
en acciones y normalmente en los contratos se pactan diversas eta-
pas o períodos de conversión, con la única limitación de que no
es admisible que la emisora reciba por la conversión menos que el
valor nominal de sus acciones.
421
Sobre la noción de articles of association ver p. 99 supra.
422
Muchas veces la comisión se paga con los mismos valores que el underwriter
no logró colocar y otras veces queda pactado que el underwriter se quedará con un
número de valores de todas formas (esto se denomina underwriting firm).
423
El trust es una institución de verdad ignorada en los países de derecho
continental por más que en algunos, como México, se lo ha querido introducir.
El trust es esencialmente un patrimonio de afectación constituido por un settlor
sobre una res, esto es, por un bien de valor pecuniario, que es administrado por
un trustee, que puede ser el propio constituyente del trust, y respecto de sus bienes,
constituido en beneficio de un cestui que trust o simplemente cestui. Legalmente
el trustee es dueño de los bienes, pero esos bienes son inembargables para sus
acreedores, no son trasmisibles por el trustee, es como si no fueran suyos, pero es
el único que puede administrarlos, explotarlos y enajenarlos. En la colocación de
bonos el trust es el dueño de los bonos y los terceros los cestui de los mismos, de
forma tal que el trust es la contraparte de la emisora en todo lo que dice relación
con el cumplimiento de las obligaciones y la constitución de garantías por parte de
la emisora. Esto facilita mucho las cosas y hace menos relevante la participación de
los tenedores de bonos en la historia de la relación. Ver PIERRE LEPAULLE, Tratado
Teórico y Práctico de los Trusts, pp. 7-38.

338
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

La Directiva Nº 809 del año 2004 de la Comunidad Europea hace


una distinción en orden a la forma y contenido del prospecto entre
mercado al detalle (retail market) y mercado mayorista de bonos (who-
lesale market), dependiendo de si la mínima adquisición es inferior o
superior a 50.000 euros. En el mercado mayorista el prospecto no es
requerido para la colocación de bonos, pero sí un registro ante la
autoridad respectiva. Si se trata de bonos convertibles, entonces sí se
exigen mayores requisitos de registro aun en el mercado mayorista,
pero siempre puede omitirse el prospecto. Para bonos del mercado
minorista y para colocaciones de bonos convertibles por menos de
50.000 euros, se requiere también prospecto y registro, a menos que se
coloquen dichos bonos en el Profesional Securities Market del LSE.

4.2.3. Francia

En Francia los bonos se denominan obligations, definidos por Mérle


como “títulos negociables representativos de deuda a largo plazo
sobre una sociedad”.424 Existen dos clases fundamentales, a saber,
les obligations simples, representativos de títulos de deuda simples, y
obligations composées, representativos de títulos de deuda convertibles
o canjeables por acciones o constitutivos de títulos de opción prefe-
rente o canjeables por opciones preferentes de suscripción. Si bien
las emisiones iniciales de bonos se remontan a la primera mitad
del siglo XIX, la primera regulación en Francia surge en 1907, para
luego ser reemplazada por la Ley de 1935, relatif à la protection des
obligataires, que sustancialmente es conservada en el régimen vigente
de la Ley del 24 de julio de 1966.
Las colocaciones se reputan privadas cuando la emisora contac-
ta directamente a los inversionistas. Son públicas cuando acude a
un banco, a una institución financiera o a una société de bourse para
colocar sus títulos apelando al ahorro público. La que nos interesa
es la colocación pública.
La colocación debe ir precedida por un contrat d’émission425 acom-
pañada de una note d’information que debe ser visada por la Commission
424
MÉRLE, ob. cit., p. 268.
425
Este contrato es análogo al que se usa en Chile, Argentina o España. En él
se pacta el monto de la emisión, fechas de amortización de capital e intereses; tasas
fijas o variables de interés; garantías; facultad de rescate anticipado (remboursement
anticipé) como los denominados bonos ventana (les obligations à fenêtre) y sistemas
de sorteo (au sort).

339
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

des Opérations de Bourse (COB) y publicada en la BALO. Lo interesante


del sistema francés es que la comunidad de los tenedores de bonos
(une masse) tiene personalidad jurídica y, por tanto, actuación uni-
taria respecto de los tenedores de una misma emisión específica o
cuando contiene bonos de varias emisiones con derechos idénticos.
El representante de la masa es designado por ella y no pueden ser
más de tres, aunque normalmente se designa en el contrato de emi-
sión. Paralelamente a estos representantes (représentants de la masse)
opera l’assemblée générale d’obligataires” que actúa como un equivalente
a las juntas de accionistas en relación con la masse de obligataires y que
además de controlar e instruir la actuación de los representantes,
puede revocarlos y negociar la modificación del contrato de emisión
(contrat d’émission o contrat d’emprunt). Esta asamblea por ley tiene la
facultad de ser oída ante modificaciones importantes de la emisora
(fusiones, divisiones, cambio de objeto de la sociedad, la emisión de
nuevos bonos pero con preferencias o garantías que afecten a los
anteriores, etc.), y en caso de no seguirse su sugerencia, los tenedores
pueden requerir el reembolso inmediato de sus bonos. La asamblea,
sin embargo, no tiene la facultad de afectar los derechos inherentes
de cada tenedor en tanto acreedor (v. gr., no puede convertir un
bono simple en un bono convertible; o acordar un tratamiento di-
ferenciado para tenedores de una misma emisión).
Entre las obligations composées las más importantes son natural-
mente las obligations convertibles en actions,426 reguladas por la Ley del
426
Pero el Derecho francés ha creado otros productos financieros para las
sociedades anónimas. Así, las obligations échangeables contra des actions, en que la so-
ciedad emite los bonos y al mismo tiempo aumenta el capital mediante la emisión
de acciones que adquiere una institución financiera y es ella la que cambia luego
bonos por las acciones. También, a partir de la Ley del 3 de enero de 1983, se creó
un producto distinto denominado les obligations avec bons de suscription d’actions, co-
nocidos como OBSA, cuya característica es que el tenedor es un acreedor y además
tiene un derecho de suscripción preferente, siendo ambos títulos negociables y que
la ley permite incluso que la opción sea sobre acciones de otra sociedad, siempre
que ella controle más de la mitad del capital de la sociedad que emite el bono.
Estos bonos no hay que confundirlos con los OBSO, que son obligations à bons de
suscription d’obligation, que son bonos que confieren un derecho de suscripción
adicional de otros bonos y no de acciones. A partir de 1985, además se permite a
las sociedades por acciones emitir bons de suscription autonomes, que son sólo dere-
chos de opción preferente de suscripción, pero que no van asociados a un bono
representativo de deuda.
También a partir de la Ley de enero de 1983 se permite escindir la acción en
dos títulos diferentes: el certificat d’investissement, que representa sólo los derechos
pecuniarios de la acción, y el certificat de droits de vote. Los certificados de inversión

340
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

24 de julio de 1966 y modificaciones posteriores por la Ley del 6 de


enero de 1969 y la Ley del 14 de diciembre de 1985 sobre valores
mobiliarios que reformó la Ley de 1966 en el sentido de dictar nor-
mas generales para cualquier tipo de valor convertible. En Francia
originalmente en el contrato de emisión debían fijarse las fechas de
conversión del título de deuda en acciones, pero a partir de 1969
se permite a los tenedores ejercer la opción, si así lo fija la escritura
de emisión, a cualquier tiempo. En el Derecho francés siempre la
conversión queda sujeta a la voluntad del tenedor del bono y no de
la sociedad, como se admite en otras latitudes.427
La emisión de estos bonos debe ser autorizada por junta extraor-
dinaria de accionistas y genera un derecho de opción preferente para
suscribir esos bonos a los actuales accionistas, derecho que puede
ser suprimido por la misma asamblea. Asimismo, la autorización
de la junta comporta que los accionistas renuncian a su derecho de
suscripción preferente respecto de las acciones que se emitan en
conversión. El valor de colocación de estos bonos debe ser al menos
igual al valor de las acciones que representarán, so pena de nulidad
se diferencian de las acciones con dividendo privilegiado sin derecho a voto en
que no tienen precisamente esa prioridad en el pago de los dividendos y por eso
existen también los certificats d’investissement privilégiés (CIP), que se emitían para
empresas privatizables y que no era otra cosa que un certificado convertible en
acciones plenas. Los certificados normales de inversión dan derecho a dividendos
y a devolución de capital y reservas, pero no tienen derecho de suscripción prefe-
rente sino sólo a los nuevos certificados de inversión que se emitan, aunque en caso
de fusión tienen derecho al canje de acciones. Los certificados de derecho a voto
deben emitirse en el mismo número que los certificados de inversión y confieren
a su titular los mismos derechos que toda acción, salvo los derechos pecuniarios
que quedan adheridos al certificado de inversión, con la diferencia de que los cer-
tificados de derecho a voto sólo se pueden ceder en conjunto con un certificado
de inversión –obteniendo así el adquirente una acción plena–, cosa que no ocurre
con este, salvo que el certificado de derecho a voto se venda a un actual tenedor
de un certificado de inversión.
Finalmente existen los denominados titres participatifs, que permiten a empresas
públicas y a las sociedades anónimas cooperativas (cooperativas organizadas como
sociedades anónimas) emitir títulos que se remuneran no en base a intereses, sino
en razón del desempeño comercial de los emisores. Tienen de accionistas que re-
ciben dividendos, no lo tienen en que no acceden a la propiedad de las emisoras.
Estos títulos no dan derecho a reembolso del capital, salvo en caso de liquidación
de la sociedad y subordinados al pago de los demás acreedores sociales, salvo que la
emisora se reserve el derecho de reembolso anticipado para rescatar esos títulos.

427
En efecto, en Gran Bretaña y sobre todo en Estados Unidos la conversión
puede ser resorte de la emisora de los bonos y no del tenedor.

341
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de la emisión. Asimismo, el contrato de emisión debe indicar si la


conversión puede hacerse en todo momento o en fechas prefijadas.
Una vez aprobada la emisión, la sociedad no puede amortizar el capital
(acciones rescatables), no puede reducir el capital mediante devolu-
ción de aportes y no puede modificar el sistema social de distribución
de beneficios. Por otro lado, el aumento de capital nominal o por
capitalización de reservas, las emisión de nuevas obligations convertibles,
se requiere ajustar la colocación anterior para mantener su valor.
Si el tenedor hace ejercicio de su opción, el directorio o consejo de
administración debe citar a una junta extraordinaria para acordar
el aumento de capital, aunque para todos los efectos legales, tenga
o no fecha la conversión, el aumento de capital se produce por el
solo hecho de la solicitud de conversión, pero las formalidades de
dicho incremento se hacen una o dos veces al año. Si la conversión
es ejercitable en cualquier momento, de todas formas la ley les fija
límites a los plazos, que, desde luego, no pueden ser posteriores al
primer reembolso. En ambos casos, los beneficios sociales pertenecen
al tenedor desde la fecha en que solicitó la conversión.
Lo que la Ley de 1985 prohibió fue la emisión de acciones con-
vertibles en bonos, porque ello implica una disminución encubierta
de capital.

4.2.4. España

En España hasta la Ley de Sociedades Anónimas de 1951 no existía


una regulación en materia de bonos de deuda emitidos por estas
sociedades. Dicha ley introdujo la primera legislación. Hoy este régi-
men está regulado en primer término por los arts. 282 y ss., de la Ley
de Sociedades Anónimas en su versión de 1989, en el Reglamento
del Registro Mercantil y en el Real Decreto de fecha 10 de julio de
1978 (modificado en 1986), que regula la emisión y circulación de
títulos de renta fija y naturalmente la Ley de Mercado de Valores
(Ley Nº 24 de 1988), relativa a los bonos cotizables en bolsa.
En el Derecho español, como en el francés y el argentino, los
bonos se denominan “obligaciones” y a los tenedores se los llama
obligacionistas. Al igual que en Chile, las colocaciones de bonos tienen
varias etapas: a) junta extraordinaria de accionistas que pruebe la
emisión; b) celebración del contrato de emisión con el representante
de los obligacionistas que se denomina “comisario”; c) publicación

342
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

en el Boletín Oficial del Registro Mercantil de la circunstancia de


la emisión; d) colocación de las obligaciones en el mercado; e) la
formación de la junta de tenedores que en España se denomina sin-
dicato de obligacionistas, el que queda definitivamente constituido
cuando se inscribe en el Registro Mercantil; y e) culmina el proceso
con la inscripción de la escritura de emisión en el Registro Mercantil
(y en otros registros si hay prendas o hipotecas registrales).
El comisario, que originalmente lo escoge la propia emisora
pero que puede ser reemplazado por los obligacionistas, represen-
ta al sindicato de obligacionistas con amplias atribuciones judicial
y extrajudicialmente (no existe derecho de ejercicio de acciones
individuales), con derecho a voz en las juntas de accionistas y, en
caso de insolvencia, con derecho a participar en las reuniones del
consejo de administración (directorio).
En España las obligaciones pueden emitirse de forma desma-
terializada, esto es, mediante el sistema de anotaciones en cuenta,
llevada habitualmente por una entidad profesional de custodia.
Pero es posible también la emisión de títulos físicos que también se
favorece cuando se trata de colocaciones internacionales. Los bonos
de una misma serie deben siempre tener un mismo valor y pueden
ser nominativos o al portador, salvo que se trate de obligaciones
desmaterializadas, que son siempre nominativas. El Derecho español
admite también el rescate anticipado de los bonos, pero siempre por
sorteo, por la adquisición en bolsa por la emisora; por acuerdo de
la emisora con el sindicato de obligacionistas; por la conversión en
acciones cuando así se haya previsto en la escritura de emisión.428
La ley española admite también la emisión de bonos u “obliga-
ciones” convertibles en acciones, siguiendo en esto también la nor-
mativa francesa. Se requiere de junta de accionistas, de escritura de
emisión que expresamente señale dicha facultad y que las acciones
428
Llama la atención tanto en el caso francés como en el español que aún
se sigue la noción nominalista en materia de bonos, de forma que la inflación va
incorporada en los intereses, procedimiento que tiene muchos efectos adversos
cuando hablamos de rescate anticipado. Por eso es que las emisiones hoy regulan
de algún modo expreso ese fenómeno, como en el caso de Francia, donde se pactan
cláusulas como l’obligation à prime (en que el reemboslo se fija al par más prima);
l’obligation à lots, en que algunos bonos tienen una premiación a sorteo; l’obligation
indexée, en que se fija un índice de reajuste fijo en relación directa con la actividad
económica o comercial de la emisora; l’obligation libellée en monnaie étrangère, afec-
tando el bono a la fluctuación de otra divisa. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 363, y
MÉRLE, ob. cit., p. 278.

343
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

no puedan convertirse a un valor inferior al par. La sola aprobación


de esta operación por la junta importa la renuncia de los accionistas
a suscribir preferentemente las acciones que se financiarán mediante
la conversión.

4.2.5. Argentina

Este país tuvo hasta 1988 una actividad menor en materia de bonos,
en razón de que las regulaciones del Código de Comercio relativa
a los debentures y de la Ley Nº 8.875 y luego de la Ley de Sociedades
Mercatiles Nº 19.550 no fueron prácticamente aplicadas. Esta le-
gislación, si bien vigente, fue superada por la contenida en la Ley
Nº 23.962 de 1988 sobre Obligaciones Negociables. En el régimen
del Código de Comercio y la Ley Nº 19.550, los bonos se denominan
debentures y pueden ser con garantía flotante (activos muebles o in-
muebles presentes o futuros respecto de los cuales nace legalmente
un derecho de prenda o hipoteca por el solo otorgamiento de la
escritura de emisión); debentures con garantía especial (prenda o
hipoteca) y debentures sin garantía, conocidos como debentures con
garantía común. La ley admite también la factibilidad de emitir
debentures convertibles en acciones con sus inherentes restricciones
a los movimientos de capital y acciones en la sociedad emisora. En
Argentina la escritura de emisión debe ser suscrita entre el emisor y
un banco –denominado fiduciario– que actúa como representante de
los tenedores de bono al tiempo de la emisión y suscripción, aunque
puede ser reemplazado por los tenedores por cualquier persona
designada por ellos no relacionada con la sociedad.
La Ley Nº 23.962 sobre Obligaciones Negociables se estructura
dentro de un sistema análogo al vigente de la Ley Nº 19.550, pero
flexibiliza y amplía la emisión de bonos de deuda. Desde luego, no
quedan limitados a sólo las sociedades por acciones; se admiten bonos
con tasa fija o variable; se limita la opción de los debentures converti-
bles a sólo el tenedor del bono (obligacionista); se prescinde de la
necesidad de que para emitir bonos la sociedad está autorizada por
sus estatutos, bastando una junta de accionistas, e incluso ni esta en
las sociedades que cotizan sus acciones en bolsa; si bien el sistema no
se niega a la institución del fideicomiso, esto es, la representación
unitaria por medio del fiduciario, este no es obligatorio y además
no cuenta con las facultades omnímodas que tiene el fiduciario en

344
TERCERA PARTE. DEL FINANCIAMIENTO Y BENEFICIOS DE LA SOCIEDAD ANÓNIMA…

la Ley Nº 19.550. Eso sí, esta ley confiere a cada tenedor de bono
acción ejecutiva en contra de la emisora.
En otros aspectos, esta ley sigue estándares normales para la
emisión de bonos.
Los obligacionistas deben consentir en el retiro de cotización
de los bonos y aun de las acciones si son tenedores de bonos con-
vertibles quienes en el evento de disentir o de no ser oídos tienen
derecho a ser reembolsados. Si el retiro de cotización es derivado
de orden de autoridad, entonces el derecho de reembolso es para
todos los obligacionistas y lo mismo en caso de fusión o división de
la sociedad emisora. Se acepta la emisión de bonos desmaterializados
(lo que ya se admitía en la Ley Nº 19.500, pero sólo en el caso de las
denominadas acciones escriturales o de anotación en cuentas).429

429
Ver p. 263, supra.

345
C UA R TA PA R T E

DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

INTRODUCCIÓN

Conviene citar a Brunetti en lo que se refiere a la naturaleza orgánica


de los componentes de una sociedad por acciones en tanto órganos
de manifestación de la voluntad de dicha sociedad. “Son órganos
–nos dice– de un ente dotado de personalidad propia las personas o
grupos de personas físicas que, por decisión de la ley, están autorizados
a manifestar su voluntad y a desarrollar la actividad del ente para la
consecusión de sus fines. Mientras que en las asociaciones el órgano
es generalmente único, en las sociedades de capitales es complejo:
consta de varios grupos de personas, cada uno con propias atribucio-
nes. La asamblea, órgano mayor, decide sobre la estructura jurídica
y económica de la sociedad; los administradores dirigen la empresa,
desarrollando la actividad del negocio, y el colegio de síndicos cono-
ce y controla la gestión de los administradores. Esta distribución no
admite derogación y forma parte integrante del ordenamiento de la
sociedad…”, y añade: “Se advierte, no obstante, que incluso en el orde-
namiento de las sociedades de capitales no corresponde una rigurosa
asignación de funciones a la respectiva competencia de los órganos
señalados. Aparte de la competencia propia del colegio sindical, tanto
la asamblea como el colegio de los administradores son órganos deli-
berantes y, por ello, de manifestación de voluntad. La asamblea está,
naturalmente, investida de poderes constitucionales, pero en ciertos
casos se le consiente manifestar una voluntad negocial…”.430
Este párrafo desglosa lo que es la administración de una sociedad
anónima y que en esto la distingue de las auténticas sociedades radi-
430
Ver BRUNETTI, ob. cit., t. I, pp. 332 y 333.

347
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

calmente. Intervienen en la administración o gestión propiamente


dicha de una sociedad anónima tres órganos y hasta un cuarto si
sumamos el control de la misma.
La junta de accionistas no es esencialmente un órgano de gestión,
sino, como lo definen muchos autores, un órgano constitucional,
aunque a nosotros nos parezca un tanto exagerada y equívoca esta
denominación. Sin embargo la asamblea tiene voz y voto para asun-
tos que tienen que ver con la operación de la compañía, como es la
enajenación de activos sustantivos, el otorgamiento de algún tipo de
garantías y otras que le encomienden los estatutos sociales.431
El órgano de gestión por antonomasia es el directorio de la
sociedad, pues él fija, instruye y controla el cumplimiento de las
políticas comerciales y de otro tipo de la compañía. Este órgano es
de la esencia de la sociedad anónima y ha sido tradicionalmente
colegiado. Es aquí, en la definición de qué es y qué debe ser y hacer
donde mayor debate se ha producido a nivel local y mundial, un
debate que todavía no termina.
Sin embargo, quién es el verdadero gestor del día a día de la
compañía es el gerente o factor. Los actos y contratos y la gestión en el
día a día de la compañía es asunto no de un órgano, sino de personas
naturales. En las sociedades anónimas esas personas naturales son los
gerentes, partiendo por el gerente general y otros gerentes que designe
la entidad. Es usual hoy ver sociedades con múltiples gerentes de todo
431
Sin embargo, podría prestarse a confusiones la circunstancia de que el art. 67
Nº 7 LSA contemple como objeto de acuerdos en junta extraordinaria por dos tercios
de las acciones con derecho a voto “la modificación de las facultades reservadas a la
junta de accionistas o de las limitaciones a las atribuciones del directorio”. El texto
desliza una sugerencia de poder comunicarse facultades del directorio a la junta
de accionistas en menoscabo de la órbita de actuación de aquel órgano, lo que
equivale a decir que la junta, mediante modificación de estatutos, podría arrogarse
facultades de administración propias del directorio. Una adecuada inteligencia del
texto debe tener presente que el directorio en tanto órgano de administración es
de la esencia de la sociedad anónima, pues concurre a su definición legal; sin él
administrando, la sociedad deja de ser tal, se distrae de su tipo y probablemente es
una institución que ni tan siquiera calificaría para persona jurídica, dado el prin-
cipio de la tipicidad en materia societaria. La única lectura posible es que la junta
sí puede arrogarse facultades habilitantes para determinados negocios que quiera
cerrar o acordar el directorio en ámbitos propios e inderogables de su gestión.
Estas habilitaciones de la asamblea son cortapisas internas para el directorio, cuya
infracción puede ser reprimida con acción de daños u otro resorte –v. gr., cláusulas
penales– , pero no son oponibles a terceros, dado el texto del art. 40 LSA. Sólo así
la norma se encuadra dentro del esquema general que constituye el instituto de la
sociedad anónima en tanto institución típica.

348
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

tipo que se caracterizan por áreas: gerente comercial, de administración


y finanzas, de recursos humanos, de mercadeo o marketing, de “asun-
tos corporativos” y, en el último tiempo, el cargo de “gerente legal”,
que de ordinario se denominaba fiscal. Pero la expresión gerente se
emplea en este texto como el administrador único, bajo el cual obran
subordinados los demás, de un establecimiento específico. El factor
o gerente está definido en la ley como quien dirige o administra un
negocio o establecimiento comercial o fabril, según su prudencia,
por cuenta de su mandante (art. 237 del Código de Comercio), y de
quienes la ley entiende que están “autorizados para todos los actos que
abrace la administración del establecimiento que se les confiare” y que
pueden usar “de todas las facultades necesarias al buen desempeño de
su encargo, a menos que el comitente se las restrinja expresamente
en el poder que se les diere” (art. 340 del Código de Comercio). Ya
ahondaremos en esto, pues con estos anticipos sólo queremos dejar
en claro qué es de verdad un gerente y su función en la estructura
administrativa de la sociedad anónima.
El gerente cumple además otra función que normalmente se
olvida. Es el líder dentro de una sociedad anónima en el sentido
de que es él quien normalmente está investigando y elaborando los
planes de desarrollo. El directorio los acepta con o sin modificacio-
nes o los rechaza, pero el ingenio normalmente va por el lado del
gerente. El gerente no es un mero ejecutor, es quien mueve a la
compañía en el más amplio sentido de la expresión.

1. EL DIRECTORIO

1.1. NATURALEZA JURÍDICA DEL DIRECTORIO

1.1.1. El directorio como órgano de la sociedad

A diferencia de lo que ocurría con la legislación anterior a la Ley


Nº 18.046, hoy los directores y el directorio no tienen el carácter de
mandatarios ni de los accionistas, ni de la junta de accionistas, ni
de la sociedad. El directorio es un órgano colegiado de la sociedad
cuya función primordial es la administración superior de la misma.
Es el órgano que fija las políticas legales, económicas y financieras
de la sociedad y que se involucra en la ejecución de determinados
actos y contratos relevantes que celebra la sociedad. Este carácter

349
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

tipo que se caracterizan por áreas: gerente comercial, de administración


y finanzas, de recursos humanos, de mercadeo o marketing, de “asun-
tos corporativos” y, en el último tiempo, el cargo de “gerente legal”,
que de ordinario se denominaba fiscal. Pero la expresión gerente se
emplea en este texto como el administrador único, bajo el cual obran
subordinados los demás, de un establecimiento específico. El factor
o gerente está definido en la ley como quien dirige o administra un
negocio o establecimiento comercial o fabril, según su prudencia,
por cuenta de su mandante (art. 237 del Código de Comercio), y de
quienes la ley entiende que están “autorizados para todos los actos que
abrace la administración del establecimiento que se les confiare” y que
pueden usar “de todas las facultades necesarias al buen desempeño de
su encargo, a menos que el comitente se las restrinja expresamente
en el poder que se les diere” (art. 340 del Código de Comercio). Ya
ahondaremos en esto, pues con estos anticipos sólo queremos dejar
en claro qué es de verdad un gerente y su función en la estructura
administrativa de la sociedad anónima.
El gerente cumple además otra función que normalmente se
olvida. Es el líder dentro de una sociedad anónima en el sentido
de que es él quien normalmente está investigando y elaborando los
planes de desarrollo. El directorio los acepta con o sin modificacio-
nes o los rechaza, pero el ingenio normalmente va por el lado del
gerente. El gerente no es un mero ejecutor, es quien mueve a la
compañía en el más amplio sentido de la expresión.

1. EL DIRECTORIO

1.1. NATURALEZA JURÍDICA DEL DIRECTORIO

1.1.1. El directorio como órgano de la sociedad

A diferencia de lo que ocurría con la legislación anterior a la Ley


Nº 18.046, hoy los directores y el directorio no tienen el carácter de
mandatarios ni de los accionistas, ni de la junta de accionistas, ni
de la sociedad. El directorio es un órgano colegiado de la sociedad
cuya función primordial es la administración superior de la misma.
Es el órgano que fija las políticas legales, económicas y financieras
de la sociedad y que se involucra en la ejecución de determinados
actos y contratos relevantes que celebra la sociedad. Este carácter

349
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

orgánico del directorio es consagrado por casi todas las legislaciones


modernas.432
Su naturaleza orgánica se desprende de varias normas de la LSA.
En primer lugar, de la propia definición del art. 1º de la LSA, pues

432
En los Estados Unidos, en el caso People Ex Rel Manice vs. Powel se sen-
tó la doctrina de que “el directorio (board of directors) de una sociedad anónima
(corporation) no se ubica en la misma relación que tiene un mandatario (private
agent) con su principal…, en los cuerpos corporativos los poderes del directorio
son, en un sentido significativo, originarios e indelegables”. Esta doctrina ha sido
reiteradamente establecida por la jurisprudencia del norte. Ver EISENBENG, ob. cit.,
p. 164. En el Reino Unido las reglas son algo más imprecisas, porque allí se admi-
ten compañías (private companies) hasta con un solo director y en las public limited
companies hasta dos directores como mínimo, y además, se ha sostenido la tesis de
que el directorio unipersonal o plural puede delegar todas sus facultades en la
persona que estime conveniente. Sin embargo, la jurisprudencia ha sostenido que
“…un director es simplemente una persona designada para actuar como uno del
directorio, con el poder de obligar a la compañía en tanto actúe como directorio,
sin poder para obligarla actuando de otro modo” y ha sostenido también que el
directorio adopta sus decisiones en reuniones formales, salvo que exista unanimidad,
todo lo cual apunta a una noción orgánica del directorio, aunque sea unipersonal.
Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., pp. 431-432. Leal Pérez nos dice de Colombia
que “las facultades de gestión y representación de la sociedad no corresponden a
los administradores individualmente considerados (se entiende cuando no se trata
de un administrador único), sino al conjunto de ellos en cuanto constituyen un
órgano colegiado de actuación”. LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 821. Mérle nos dice que
en Francia los administrateurs son, antes que mandatarios de la sociedad, pues ellos
no tienen poder para representarla, órganos sociales encargados colectivamente de
gestionar la sociedad”. MÉRLE, ob. cit., p. 313. En Argentina, la Ley Nº 19.550 deja
expresamente dicho que “la administración está a cargo de un directorio compuesto
de uno o más directores designados por la asamblea de accionistas”, y Martorel nos
añade, como consecuencia del texto, que “la fuente del poder del directorio surge
de la ley”; que “los individuos (directores) integrantes del órgano referido deben
ser considerados como partes constitutivas, es decir, como piezas del ente, por lo
que cabe concluir, finalmente, que se trata de funcionarios”. Ver MARTORELL, So-
ciedades Anónimas, pp. 301 y 303. Halperin y Otaegui lo califican como un “órgano
colegiado, necesario, permanente y continuo” y que es necesario porque “sin él la
sociedad no puede actuar en el comercio…”. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades
Anónimas, pp. 437-438. En Irlanda se reputa a los directores como mandatarios re-
presentantes de la compañía (agentes), pero también se les exige que obren como
cuerpo, pues salvo que otra cosa digan los estatutos, los poderes al directorio se
entienden conferidos “colectivamente”. Ver GRÁINNE CALLANAN, ob. cit., pp. 158 y
166. En España ya a partir de la Ley de Sociedades Anónimas de 1951 la noción de
director-mandatario cede a la noción de directorio o consejo de administración,
órgano inherente a la estructura de la sociedad. Ver JOAQUÍN GARRIGUES, ob. cit.,
t. II, p. 171. Lo mismo ocurre en Argentina con la promulgación de la Ley de
Sociedades Comerciales Nº 19.550 del año 1972, que adopta el régimen o teoría
organicista para el directorio. Ver RICARDO NISSEN, Curso…, p. 459.

350
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

en ella la administración queda entregada a un directorio y no a los


directores, como se enunciaba en la definición derogada del Código
de Comercio, que hablaba de ellos como “mandatarios revocables”
(antiguo art. 424 del Código de Comercio). En segundo término, del
art. 31, que dispone que la administración de la sociedad la ejerce
“un directorio”; la permanencia colectiva en el cargo consagrada
en el art. 38 LSA; la circunstancia de que las funciones del director
se ejerzan “colectivamente” y en “sala legalmente constituida” que
previene el art. 39 LSA; la circunstancia de que la representación
judicial y extrajudicial sea del directorio y no de sus directores, como
lo dice el art. 40 LSA. Esta noción queda expresamente consagrada en
la historia de la Ley Nº 18.046, pues el informe de Hacienda comen-
tando el proyecto de ley deja dicho que el proyecto “perfecciona la
definición de sociedad anónima, realzándose que su administración
compete al directorio, como órgano de gestión, y no a simples man-
datarios de los accionistas”. Hoy toda la doctrina nacional coincide
en el carácter orgánico del directorio.433
De dicho carácter orgánico se siguen muchas consecuencias:
– Que cada director no tiene facultades de administración ni
representación de la sociedad. Los directores no son administra-
dores ni representantes legales de la sociedad anónima, pues dicha
función está encomendada al directorio.
– Que no es relevante la voluntad de cada director para los efectos
de la voluntad social, sino que la voluntad del órgano que se mani-
fiesta por los medios previstos en los estatutos sociales y la ley;
– Que cada director no es un mandatario de los accionistas. Cada
director no se debe a los accionistas cuyos votos lo eligieron, pues él
director debe obrar por el interés de la sociedad, en beneficio de la
sociedad y no en el interés o beneficio de los accionistas. Es lo que
dice el art. 39 LSA cuando nos advierte que “los directores elegidos
por un grupo o clase de accionistas tienen los mismos deberes para
con la sociedad y los demás accionistas que los directores restantes,
no pudiendo faltar a estos y a aquella a pretexto de defender los
intereses de quienes los eligieron”. Vale decir, existiendo un conflicto
de intereses entre un accionista y la sociedad, el director elegido por
433
Ver RICARDO SANDOVAL LÓPEZ, Derecho Comercial, tomo I, vol. 2, pp. 231 y
ss.; PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, pp. 594-596; GUILLERMO CAREY, De la Sociedad
Anónima y la Responsabilidad Civil de los Directores, pp. 93 y ss.; LYON PUELMA, ob. cit.,
p. 152; LUIS MORAND VALDIVIESO, Sociedades, p. 100, y MARÍA LAURA AGUIRRE BRAND,
Gobierno Corporativo en las Sociedades por Acciones, p. 27.

351
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

ese accionista debe inclinarse en la defensa de los intereses sociales.


Esto tiene como contrapartida que los accionistas no son responsables
del actuar de los directores en general, pero en particular no lo son
tampoco por las acciones u omisiones del director elegido por ellos,
pues nunca puede decirse que un director siguió instrucciones u
órdenes de un accionista, ya que por expreso mandato legal no está
obligado más que a velar por el beneficio de la sociedad y no se debe
en nada a los accionistas merced de quienes es director.
El directorio es un órgano inherente a la sociedad anónima y en
él la ley encomienda la administración de la sociedad, al extremo que
no puede existir una sociedad anónima sin directorio. No se puede
encomendar la administración superior de una sociedad anónima
a otra entidad o persona, pues en tal caso la institución degenera
en otra, que puede ser válida (como una sociedad en comandita
por acciones), pero que no es sociedad anónima. En la definición
de sociedad anónima de los arts. 1º de la Ley Nº 18.046 y 2061 del
Código Civil se desprende que la administración por un directorio
es un elemento esencial a este tipo social. Más adelante veremos qué
alcance tiene la noción del art. 40 LSA sobre las funciones adminis-
trativas de la junta de accionistas.
Por último, y esto es muy relevante, en cuanto órgano integran-
te del ser de la sociedad anónima e inherente a ella, sus facultades
emanan de la ley y no de un acto o contrato. Estas facultades están
señaladas en toda su amplitud en el art. 40 LSA, disposición que
deja ver que los estatutos pueden modificar dichas potestades, pero
veremos que ello es en una órbita muy limitada.

1.1.2. Relación entre la sociedad y los directores individualmente


considerados

La relación de los directores con la sociedad es contractual.434 No


se trata, como sostiene Jaoquín Garrigues,435 de una relación com-

434
De la misma opinión son Raúl Varela Morgan, Hernán Corral Talciani,
ambos citados por Osvaldo Lagos Villarroel, quien también adhiere a la teoría
contractualista, en su trabajo La Responsabilidad Civil de los Directores de Sociedades
Anónimas, pp. 92-93.
435
Garrigues sostiene que “el nombramiento de administrador no equivale
al conferimiento de un mandato ni a la conclusión de ningún otro contrato. Este
nombramiento, realizado por la junta general, tiene carácter unilateral y es seme-

352
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

puesta de dos actos unilaterales: la designación y la aceptación. La


designación es una verdadera oferta y la aceptación del cargo su
aceptación y cuya naturaleza jurídica no es “innominada”, como sos-
tiene Guillermo Carey,436 pues se trata de un acto jurídico típico: el
que vincula a un director con la sociedad anónima de la que integra
su órgano supremo de administración y cuyos efectos, derechos y
obligaciones están en muchos aspectos definidos en la ley. No por
no estar regulado en el Código Civil es innominado.
A nosotros nos tienta la teoría contractualista, porque para que
exista director la ley requiere de su aceptación expresa o tácita y
eso genera un vínculo típicamente contractual entre la sociedad,
que actúa por medio de la junta de accionistas o, en su caso, por el
directorio y el director. Existe así un acuerdo de voluntades, cuyas
obligaciones, efectos y responsabilidades es cierto que están definidas
en la ley, pero eso ocurre con casi todos los contratos nominados.
Pero, que quede claro, la relación de cada uno los directores
integrantes del directorio, individualmente considerados, puede
ser contractual, pero el vínculo del directorio con la sociedad no es
contractual, porque el directorio es parte orgánica de la sociedad
misma y, como tal, inescindible de ella. Su relación no es contrac-
tual, es orgánica.
Pareciera además que, bien entendido y en su debido contexto,
el contrato que vincula a la sociedad con cada director es una especie
de mandato, tesis a la que también parece adherir Lagos Villarroel.437
No es un contrato de trabajo, pues no existe vínculo de subordina-
ción y dependencia, como vimos, ni respecto de la sociedad ni de
los accionistas, pues nadie “manda” a un director. Pero sí se trata de
un servicio que puede ser o no remunerado conforme lo señalen los
estatutos de la sociedad. Es mandato en el sentido de que la persona
natural que integra el directorio tiene un encargo de confianza de
naturaleza económica, pero sin poder de representación en tanto
individuo, todo lo cual conforma un mandato en los términos en que
la doctrina ha desarrollado esta noción.438 No hay, como sostienen

jante al nombramiento de un tutor”. JOAQUÍN GARRIGUES, Derecho Mercantil, t. II,


p. 180. De la misma opinión, MARTORELL, ob. cit., p. 320.

436
CAREY, ob. cit., pp. 100 y ss.
437
LAGOS VILLARROEL, ob. cit., p. 83.
438
En esa obra maestra de nuestra dogmática El Mandato Civil, David Stitchkin
arriba a la indiscutible conclusión de que los elementos del mandato son: 1. que es

353
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

algunos, un arrendamiento de servicios, porque la remuneración es


de la esencia del arrendamiento y no así del mandato, y sabemos que
los directores pueden no ser remunerados.439 Pero debemos subrayar
que el director tiene un mandato para integrar el directorio, pero
no es mandatario de la sociedad para con terceros, como tampoco
es el directorio mandatario de la sociedad, sino parte integrante de
ella. Por otro lado, tampoco el director es mandatario de los accio-
nistas, sino de la sociedad en tanto persona jurídica distinta de los
tenedores de acciones.
Barros Bourie niega el carácter de mandato a la relación entre
cada director y la sociedad. Señala asimismo que las designaciones de

un contrato; 2. En que una persona confía la gestión de uno o más negocios a otra
y 3. esta se hace cargo de los negocios por cuenta y riesgo de aquella y añade que la
expresión “gestión de negocios” importa “la idea de administrar un negocio ajeno,
o sea, gobernar, regir, cuidar y dar término a una operación de interés económico,
para la cual puede ser necesario, en último o en primer término, la ejecución de
uno o más actos jurídicos” y concluye: “hay mandato –considerando el problema
sólo desde el punto de vista de su objeto– cuando se encomienda la ejecución de
un negocio jurídico, o el cuidado, administración y ejecución de un asunto de in-
terés económico”. Stitchkin añade como segundo elemento del mandato que debe
ser un asunto propio de los mandatos y entre ellos cita “la administración de una
industria”. Luego suma como tercer elemento que el mandatario obre por cuenta
y riesgo del mandante, como lo hacen los directores de las sociedades anónimas
respecto de ellas. La aplicación de este discurso a la relación entre los directores
como personas naturales y la sociedad anónima en tanto persona distinta que
ellos cuadra perfecto, en particular porque como bien lo destaca Stitchkin, no es
esencial al mandato la ejecución de actos jurídicos, sino que basta el encargo de
interés económico, que sin duda está en la relación del director con la sociedad
que lo llama a integrar su directorio. Sabemos que ni la representación, ni la re-
muneración son elementos de la esencia del mandato, sino que de su naturaleza,
y por tanto que los directores individualmente no representen a la sociedad y que
no sean remunerados no los priva de su calidad de mandatarios. Ver STITCHKIN,
DAVID, El Mandato Civil, pp. 51-54.

439
Broseta Pont en el Derecho español le atribuye a la relación del miembro
del Consejo de Administración, equivalente a nuestro directorio, el carácter de
mandato y arrendamiento de servicios, pese a que en España la labor del consejero
puede también ser gratuita. Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 288. Halperin y Otaegui
adhieren a la tesis del arrendamiento o locación de servicios como descripción del
vínculo entre el director y la sociedad, relación contractual que tiene, según ellos,
notas de autonomía (no tiene subordinación laboral con la sociedad), subordina-
ción a la asamblea de accionistas –cosa muy discutible en Chile–, mandato –como
lo sostenemos nosotros– y representación –que de verdad no es un atributo del
director, sino del órgano que integra. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas,
pp. 469-470.

354
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

los directores responden a “actos corporativos” y que de la necesidad


de aceptación no se sigue que haya una relación contractual entre
la sociedad y el director; como tampoco es contractual el deber de
lealtad y cuidado que asiste a los directores respecto de la sociedad,
pues la fuente de estas obligaciones es legal, de lo que concluye
que la relación entre el director y la sociedad es orgánica.440 Pero
esta calificación en nada aporta en orden a dar claridad a estatuto
supletorio aplicable.
Puelma Accorsi, centrado esencialmente en el ordenamiento de
responsabilidad a que están sujetos los directores de una sociedad,
esto es, si contractual o aquiliana, es de la opinión de que el vínculo
entre el director y la sociedad es de naturaleza legal y, por lo mismo,
extracontractual. Se apoya en tres elementos: que las obligaciones del
director están definidas en la ley y la responsabilidad de los mismos
también; la eliminación en la ley actual de toda referencia al mandato
en la definición de los directores, y, por último, las presunciones de
responsabilidad que no son necesarias en materia contractual, pues la
culpa se presume. Sin embargo, las circunstancias de que las obligacio-
nes de los directores estén definidas en la ley nada tiene de particular,
también lo están las obligaciones de comprador y de arrendatario en
los contratos de compraventa y arrendamiento y en general en casi
todos los contratos nominados. El hecho de que la responsabilidad de
los directores esté definida en la ley tampoco complota contra la tesis
contractualista, porque en muchos contratos nominados el legislador
fija reglas de responsabilidad inderogables (como la responsabilidad
solidaria de los socios de una sociedad colectiva mercantil) y las nor-
mas de responsabilidad de los comisionistas reguladas en el Código
de Comercio. La eliminación de la noción de mandatarios en la de-
finición de la sociedad anónima no dice relación con el vínculo del
director con la sociedad, sino del vínculo del directorio con la sociedad,
que naturalmente no es de mandato porque el directorio no es una
persona distinta de la sociedad, sino que un elemento integrante de
ella, pero eso no significa que el encargo que tienen los directores
individualmente considerados para con la sociedad sea un vínculo de
mandato, porque los directores sí son personas distintas de la socie-
dad. Finalmente, las presunciones de responsabilidad del art. 45 LSA
plantean un problema distinto. Claramente ellas están calcadas de las
presunciones de quiebra culpable o fraudulenta reguladas en la ley
440
BARROS BOURIE, ob. cit., pp. 825-826.

355
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

concursal, hoy arts. 219 y 220 del Libro IV del Código de Comercio,
esto es, como tipologías penales. Pero esas presunciones se aplican
tanto en materia contractual como extracontractual. Contractual en
la relación que tiene el director con la sociedad que es su mandante,
y extracontractual en la relación que tiene el director con los accio-
nistas y terceros que no son sus mandantes, sino terceros, y para con
ellos naturalmente las reglas aplicables son las de responsabilidad
extracontractual, como lo sería en cualquier contrato cuya ejecución
cause daño a terceros ajenos al mismo. Dicho sea de paso, estas pre-
sunciones de responsabilidad, que son de naturaleza simplemente
legal o iuris tantum, sólo dejan en evidencia la negligencia o dolo
de los directores, pero por sí mismas no derogan la exigencia de un
principio de causalidad entre la conducta del directorio y el daño
alegado. Respecto de la sociedad, que existan dichas presunciones es,
claro está, una extrañeza, pero si las leemos, veremos que cada una de
ellas es por sí misma constitutiva de una infracción a las obligaciones
propias del mandato que tienen los directores.
Lo extraordinario del mandato de la sociedad a cada director
para que integre el directorio es que no admite, como casi todos
los mandatos, revocación a voluntad, pues se requiere siempre de
una revocación total del directorio (art. 38 LSA), resorte que aspira
a cobijar a los accionistas minoritarios.

1.2. CONFORMACIÓN DEL DIRECTORIO.


DIRECTORES TITULARES Y SUPLENTES

En Chile los directorios de las sociedades anónimas, a diferencia de


lo que ocurre en otros países, como Gran Bretaña, Estados Unidos,
Colombia, Argentina e Italia,441 deben ser plurales, y no menos de
441
En los Estados Unidos, si bien lo tradicional es que los directorios tengan
tres o más miembros, legalmente tanto en la Model Business Corporation Act de 1984
como en muchos estados es admisible que el directorio tenga uno o dos miembros
y es más, que el número sea variable a criterio del mismo directorio. Pero en mu-
chos estados se ha acogido la idea que tratándose de sociedades anónimas cerradas
es admisible que se prescinda del directorio plural e incluso que la sociedad sea
administrada directamente por los accionistas sin la necesidad de un directorio.
HAMILTON, ob. cit., pp. 238 y 304 y ss. En Colombia, la junta Directiva debe tener al
menos tres miembros titulares y tres suplentes. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit., p. 826. En
Argentina, el art. 255 de la Ley Nº 19.550 admite que el directorio esté compuesto
por uno o más miembros, siempre que no se trate de sociedades de grandes capi-

356
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

tres en las sociedades anónimas cerradas y no menos de cinco en


sus pares las abiertas.442 Pero si además la sociedad anónima abierta
constituye un comité en los términos del art. 50 bis LSA, el mínimo
de miembros titulares del directorio es de siete.443
Los directorios pueden estar conformados por directores titulares
o sus suplentes. El director suplente no lo es de todos, sino de un
director específico, por lo que no puede reemplazar a cualquiera
de los miembros. Los suplentes deben ser de igual número que los
titulares y además dichos cargos deben ser cubiertos en las elecciones
o nombramientos pertinentes. En las elecciones lo que se vota es
por el titular, y si este sale elegido, automáticamente es elegido su
respectivo suplente (art. 34 del Reglamento).
El director suplente reemplaza al titular ante ausencias tem-
porales o definitivas de este. Vale decir, si existe un suplente, no
es lícito al directorio designar un reemplazante al titular que cesó
tales, que hagan oferta pública, que sean mixtas público-privadas, etc., pues estas
sociedades deben tener al menos tres directores. La ley argentina acepta incluso
que no sea el estatuto, sino la junta de accionistas la que determine el número de
directores, pero en tal caso los estatutos deben indicar un mínimo y un máximo
de directores. Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 439. GUTIÉRREZ,
ob. cit., p. 388; MARTOREL, ob. cit., pp. 301 y 429. En Gran Bretaña, las public limited
companies pueden tener un mínimo de dos directores y las private limited companies
pueden tener hasta un solo director. Ver A. DIGNAM y J. LOWRY, ob. cit., p. 263. En
España, también se admite la administración de una sociedad anónima por un
administrador singular, pero en tal caso no se habla de consejo de administración,
que es el instituto equivalente a nuestro directorio. Ver BROSETA PONT, p. 288. En
Francia, el directorio debe tener un mínimo de tres miembros y un máximo de 12
miembros, pero al igual que en Argentina los estatutos pueden delegar en la junta
de accionistas la decisión del número de integrantes, fijándoles eso sí un máximo
y un mínimo, que no pueden exceder los legales. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 303. En
Italia, se admite tanto el administrador único de la sociedad anónima como la
administración por un colegio denominado consejo de administración, con la
exigencia de que el directorio o administrador deben ser siempre personas físicas.
Ver GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 357.

442
En las Sociedades por Acciones del Código de Comercio la administración
ya no es por directorio y en ese caso se admiten administraciones individuales
(art. 425 del Código de Comercio).
443
En los Estados Unidos, el promedio está entre 9 a 11 miembros en las
sociedades abiertas, pero la tendencia ha sido hacia una disminución, pues en las
décadas de los cincuenta y sesenta no era raro ver directorios de 15 o 17 miembros.
Es también tendencia en los Estados Unidos que los directorios de las sociedades
anónimas abiertas estén cada día más integrados por directores independientes y
minoritariamente por directores vinculados, comprendiéndose entre estos a quienes
son “empleados” de la compañía, como es el CEO.

357
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

en sus funciones, aunque sea en forma definitiva. En efecto, en el


art. 32 LSA queda claro que el suplente puede reemplazar al titular
“en forma definitiva en caso de vacancia y en forma transitoria en
caso de ausencia o impedimento”.
Los directores suplentes tienen por ley derecho a asistir y a
“voz” en todas las sesiones de directorio, aunque estén presentes
los titulares. Tienen derecho a voto en caso de vacancia o ausencia
temporal de los titulares. Esto es relevante en el sentido de que las
citaciones a sesiones extraordinarias de directorio deben también
cursarse a los suplentes.
En lo demás, se aplican a los suplentes las normas atingentes a
los titulares, salvo que la ley haga excepción expresa o que se trate
de normas que no les son aplicables (art. 32 LSA).
En Chile en la práctica siempre los directores son personas
naturales, pero no existe una norma específica que siente la prohi-
bición de ser directores para las personas jurídicas. Sin embargo,
nos parece que en nuestro país la ley discurre siempre en que los
directores son personas físicas. En la mayoría de los países cuya legis-
lación hemos consultado la regla es que sólo pueden ser directores
las personas físicas, pero los hay también que admiten directores
personas jurídicas.444

444
En Colombia, Leal Pérez sostiene que los directores o miembros de la junta
directiva deben ser personas naturales, porque ellos son penalmente responsables
de los delitos cometidos por la sociedad y no cabe responsabilidad de las personas
jurídicas. El argumento no nos convence, pero en la práctica en Colombia siempre
los consejos directivos son integrados por personas físicas. Ver LEAL PÉREZ, ob. cit.,
p. 827. En Gran Bretaña, pese a toda la oposición que ha generado el hecho, hasta
hoy se admite tanto en las public limited companies como en las private limited companies
que el directorio esté conformado también por personas jurídicas, aunque la ley
exige que al menos un director sea persona natural. Ver A. DIGNAM y J. LOWRY,
ob. cit., p. 269. En los Estados Unidos no se admiten members of the board que no
sean individuals, esto es, personas naturales. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 306. En
Argentina, si bien no existe norma expresa, la mayoría de la doctrina se inclina
por la admisibilidad de directores personas jurídicas. Así lo afirman autores como
MARTORELL, Sociedades Anónimas, p. 354; RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 514. En
España, está expresamente admitido por el art. 8 letra f) de la Ley de Sociedades
Anónimas, texto de 1989 (ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 289). En Francia, se ad-
mite que se designe a una persona moral como miembro del directorio, pero la
Ley de 1966 exige que dicha persona moral designe una persona natural como
representante permanente en el directorio, y en tal situación la persona natural
es parte del órgano conseil d’administration y a su vez representante de la persona
jurídica miembro del directorio. Ver MÉRLE, ob. cit., p. 305.

358
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

1.3. ELECCIÓN DEL DIRECTORIO

Los miembros del directorio pueden ser elegidos de tres formas


distintas, dependiendo del caso:

1.3.1. Los miembros del directorio provisorio a que se refiere el


Nº 11 del art. 4 LSA son designados por los otorgantes de la escritura
de constitución de la sociedad y duran en sus cargos hasta la primera
junta ordinaria de accionistas.

1.3.2. El mismo directorio puede designar reemplazantes de


directores que cesen en sus funciones, conforme al art. 32 LSA. Este
reemplazo no es posible sino en caso de vacancia, esto es, de impedi-
mento permanente del director y no por mera ausencia, pues la ley
admite este reemplazo sólo en caso de vacancia. Este director dura en
sus funciones hasta la próxima junta general que renueve al directorio.
Este mecanismo tiene el inconveniente de dejar a los restantes direc-
tores la elección del reemplazante y eso puede generar un desorden
en la correlación de fuerzas, en particular si queda vacante el cargo de
un director representativo de las mayorías. Para eso en las sociedades
anónimas abiertas y en algunas cerradas de significación se contempla
el mecanismo de los directores suplentes que evite que una vacancia
desequilibre las fuerzas al interior de dicho órgano.

1.3.3. Empero la forma normal de designar al directorio en su


totalidad es mediante acuerdo de la junta general ordinaria de ac-
cionistas, conforme lo previene el Nº 3 del art. 56 LSA. Sin embargo,
también es admisible que el directorio sea designado y revocado en
junta general extraordinaria de accionistas, pues el art. 55 inc. final
LSA admite que estas se aboquen a objetos propios de los de aquellas
y el art. 38 admite que se revoque el directorio en una junta extraor-
dinaria, lo que implica que en la misma debe poderse designar un
directorio de reemplazo, pues de otro modo la sociedad quedaría
sin el órgano de administración.

El directorio se designa en bloque por la junta de accionistas.


No pueden designarse directores por separado y tampoco reno-
varse el directorio por parcialidades.445 Esta regla del art. 38 LSA es
445
Esto no es así en todas partes. En Gran Bretaña, no sólo se acepta, sino que
se promueve, la renovación por parcialidades del directorio (retirement by rotation).

359
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

importante, porque protege a los accionistas minoritarios, pues de


aceptarse la renovación individual o por parcialidades, el directorio
sería siempre designado por los accionistas mayoritarios. Un ejemplo,
el accionista A tiene 60 de 100 acciones, el accionista B tiene 15 de
100 y el C tiene 25 de 100. En un directorio de tres miembros que
se renueva de 1 por año, siempre el accionista A prevalecería. Pero
si se renueva el conjunto de 3, al menos B y C podrían designar un
miembro del directorio.
A partir de la Ley Nº 18.046 en Chile, a diferencia de lo que ocu-
rre en otros países y de lo que ocurría en el nuestro bajo el imperio
del DFL Nº 251,446 los accionistas pueden acumular los votos como
deseen, esto es, en favor de una sola persona o distribuidos en la
forma que estimen conveniente. Esto es lo que se denomina el voto
acumulativo, que Rodolfo Blaquier nos define como aquel sistema
que “consiste en que cada accionista multiplica la cantidad de votos
que le otorgan sus acciones por el número de vacantes a cubrir en
la respectiva elección”, y que “ello arroja la cantidad de votos con
que el accionista contará en tal elección”, y añade que “esa cantidad
total podrá ser distribuida en la forma en que prefiera el accionista;
ya sea distribuyendo la totalidad de votos con que cuenta por igual
entre todos los candidatos, o bien concentrando o acumulando
–y de allí el nombre del sistema– su cantidad total de votos en un

Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 420; lo mismo en España y Francia. En
Argentina, está prohibida la renovación parcial o escalonada del directorio, pero
sólo si de tal maneta se impide el ejercicio del derecho al voto acumulativo. Ver
NISSEN, Curso…, p. 464. En los Estados Unidos, también se admite la renovación
escalonada o por parcialidades de los directorios en prácticamente todos los estados
de la Unión, mecanismo precisamente pensado para contrarrestar el efecto del
voto acumulativo. Este sistema se denomina de classified o staggered boards of direc-
tors. Ver FRANCISCO REYES VILLAMIZAR, Derecho Societario en Estados Unidos, p. 137.
En España, desde 1951 se admite la renovación por parcialidades del directorio.
Ver GARRIGUES, ob. cit., t. II, p. 177.
Argentina también permite las renovaciones parciales o escalonadas con la
limitación de que ella no puede constituir una violación al derecho de los minori-
tarios de elegir mediante voto acumulativo a 1/3 de los miembros del órgano. Ver
HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 470 y NISSEN, Curso…, p. 464.

446
El art. 97 del DFL Nº 251 prescribía que “todas las elecciones que se efectúen
en las Asambleas de Accionistas se harán por voto unipersonal, esto es, votando
cada accionista por una sola persona, y resultarán elegidas las que en una misma
y única votación hayan obtenido el mayor número de votos hasta completar el
número de personas por elegir”.

360
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

número de candidatos inferior a la cantidad de vacantes a cubrir,


incluso pudiendo acumularlos en un solo candidato”.447
La ley dice que “se proclamarán elegidos los que en una misma y
única votación resulten con mayor número de votos, hasta completar
el número de cargos a proveer”.448
Esta es otra regla que beneficia a los accionistas minoritarios, pero
también es una regla que los estrategas de elecciones de directorio
pueden usar en términos tales que la conformación del directorio no
refleje necesariamente los poderes correlativos de los accionistas.
Algunos ejemplos ilustrarán lo dicho: accionista A tiene 200
acciones de 1.000; B tiene 150 acciones de 1.000; C tiene 350 accio-
nes de 1.000, y D tiene 300 acciones de mil. Hay que elegir cinco
directores, que requieren al menos 200 votos para ser elegidos. A
vota por director 1; B vota por director 2; C vota por director 3, 200
votos, y por 4, 150 votos; D vota por directores 5 y 6 con 200 votos a
director 5 y 150 votos a director 6. Son elegidos sólo los directores
1, 3 y 5. Los directores 2, 4 y 6 empatan en 150 votos.
Debe irse a votación nuevamente. A vota por director 1 sus 200
votos; B vota directores 4 y 3, con 75 votos para cada uno; C vota
director 3 con 140 votos y director 4 con 110 votos, y D vota por di-
rector 5 con 210 votos y director 4 con 90 votos. De esto resulta que
salen elegidos: director 1, 200 votos; director 2, 0 voto; director 3,
215 votos; director 4, 275 votos; director 5, 210 votos. Salen elegidos
los directores 1, 3, 4 y 5.
Con estos juegos se pueden crear fórmulas más complejas, en
especial cuando cada accionista trae su lista de directores a elegir y
hace alianzas con otros accionistas, que logran que a sus oponentes
al final les sobren votos en términos de perderlos. Así, por ejemplo,
si existen A con 95 acciones y B con 130 acciones de un total de 225
acciones, cada uno trae tres candidatos al directorio. Si el voto no
fuera acumulativo, cada uno podría asignar sus votos a un candida-
to de los tres. Pero si el voto es acumulativo, entonces la elección
de cada candidato es por el número total de votos. Luego, en el
ejemplo propuesto, A tiene 3 x 95 y B, 3 x 130. A puede darle 180
votos a un director y 105 a otro y elegirá uno de los tres directores,
447
RODOLFO BLANQUIER, Voto Acumulativo, pp. 1-2, Editorial Astrea, Buenos
Aires, 1995.
448
Este fue uno de los significativos aportes de la Ley Nº 18.046, pues bajo el
DFL Nº 251 de 1931, art. 97, todos los votos de un accionista debían darse a una
sola persona, lo que perjudica en extremo a los accionistas minoritarios.

361
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

pues B, que tiene 390 votos en total, puede acumular en 2 sólo 360
votos y no podrá por tanto elegir un tercer director. Si no fuera así,
y por cada director hubiere que votar según las mayorías, siempre
B elegiría los tres directores, porque en cada caso sus candidatos
tendrían más votos (130) que los de A (95). De este modo esta forma
de votación permite a las minorías acceder a los directorios, pues
sin esa fórmula siempre el 51% de las acciones, sea tenidas en forma
individual o producto de un pacto de actuación conjunta, elegirían a
todo el directorio.
Hay casos incluso con voto paritario que el sistema acumulativo
sirve para destrabar bloqueos. Si ambos accionistas tienen 100 votos
y son tres los cargos a directorio, si A le da 75 votos a uno y 75 a otro
y B, por mal cálculo, le da 76 votos a uno y 74 a su otro candidato,
resulta que A sacará dos de los tres directores. En los bloqueos es
corriente el balotaje mediante voto escrito y secreto y es allí donde
los buenos estrategas en elecciones demuestran muchas veces que
sí importa un análisis de control.449

449
El sistema de voto acumulativo es prácticamente universal. Lo reconocen casi
el 100% de los estados de la Unión –se denomina cumulative en oposición a straight
voting– y de hecho su invención se atribuye a la Constitución de 1869 del estado de
Illinois y de allí se habría convertido en el paradigma del sistema de elecciones en
dicho país, siendo en ese mismo estado donde se impuso como sistema electoral
también para la business corporation (ver BALQUIER, ob. cit., p. 2; HAMILTON, pp. 263
y ss., y FRANCISCO REYES VILLAMIZAR, ob. cit., p. 137). En Gran Bretaña, el sistema
de voto acumulativo es reconocido, pero siempre que las decisiones se adopten por
el sistema de poll, en contraposición al sistema show of hands, en que simplemente
se levantan las manos a favor o en contra de un acuerdo de junta y en tal caso cada
accionista es un voto. El sistema de poll funciona con votos por escrito (papeleta)
y en él se admite el voto acumulativo y el principio de que cada acción da un voto.
Ver, MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 388, y JANET DINE, ob. cit., p. 163. En
Argentina, el voto acumulativo está expresamente reconocido en el art. 263 de la
Ley de Sociedades Nº 19.550, pero en términos muy peculiares. En efecto, en el
régimen trasandino para la elección de 2/3 de los directores opera el sistema de
simple pluralidad de sufragios o sistema ordinario, pero para el tercio restante se
sigue el sistema de voto acumulativo que para su ejercicio, al igual que ocurre en
muchos estados de la Unión, es menester el anuncio previo de los accionistas de
que harán uso de dicho sistema de voto acumulativo. Como señala Nissen, en este
sistema “cada accionista que vote acumulativamente tendrá un número de votos
igual al que resulte de multiplicar los que normalmente le hubieren correspondido
por el número de vacantes a elegir”, pero que tiene la limitación de que “podrá
distribuirlos o acumularlos en un número de candidatos que no exceda el tercio
de las vacantes a llenar”, pero no se admite que un mismo accionista vote en parte
acumulativamente y en parte en forma ordinaria o plural. Resultarán así elegidos
“los candidatos votados por el sistema ordinario o plural si reúnen la mayoría

362
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Recordemos que si los estatutos contemplan directores suplentes,


los candidatos van en duplas y sólo se vota por el titular, pues elegido
que sea este queda automáticamente designado como suplente su
compañero de lista.

1.4. DURACIÓN EN EL CARGO

Los directores duran en sus cargos lo que prescriban los estatutos.


Pero la ley obliga a que dicho plazo no exceda los tres años, y a falta
de norma expresa en los estatutos se presume que el directorio se
renueva totalmente año a año.
En nuestro país los directores, a diferencia de lo que ocurre en
otros países, pueden ser reelegidos indefinidamente.
Si por cualquier causa no se celebra la junta llamada a renovar
el directorio, “se entenderán prorrogadas las funciones de los que
hubieren cumplido su período hasta que se les nombre reempla-
zante, y el directorio estará obligado a convocar dentro del plazo
de 30 días una asamblea para hacer su nombramiento. Esta norma
es muy importante, en especial para las sociedades anónimas cerra-
das, en que es muy corriente que por muchos años no se celebren
juntas ordinarias y permanezcan en sus cargos como interinos los
mismos directores designados en la escritura de constitución o en
la primera junta ordinaria. Mientras no se produce la renovación,
los directores en ejercicio siguen siendo responsables del ejercicio
de sus funciones, salvo renuncia expresa de un director.
Si se produce una vacante, es el mismo directorio quien designa
al reemplazante, pero eso obliga a renovar todo el directorio en la
próxima junta ordinaria, aunque el plazo de vigencia de sus período
sea más extenso que el que expira en dicha próxima asamblea. Esta
regla del inciso final del art. 32 LSA tiene todo un sentido, pues lo
que pretende es que se renueve el directorio in toto para así darles la
absoluta de los votos presentes; y los candidatos votados acumulativamente que
obtengan mayor número de votos, superando a los obtenidos por el sistema ordina-
rio, hasta completar la tercera parte de las vacantes”. Este sistema está consagrado
por la Ley Nº 22.903, que redactó un nuevo art. 263 de la Ley Nº 19.550 como un
sistema inderogable, al extremo que para Nissen es nulo un acuerdo de junta que
reduce el número de directores a uno o dos, de forma tal que impida el ejercicio
de este derecho pro-minorías, aunque admite que es legítimo un sistema de uno
o dos administradores fundado así desde el origen. Ver RICARDO NISSEN, Curso…,
pp. 461 a 465.

363
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

oportunidad a los minoritarios de proteger su sillón en el directorio,


el que probablemente perdieron al ser elegido un reemplazante por
la mayoría de votos del directorio ya dominado por las mayorías.
Esto puede no ocurrir si el vacante era un director puesto allí por
los accionistas mayoritarios, pero la ley no se abre a distinciones que
pueden ser muy odiosas.

1.5. DEL PRESIDENTE DEL DIRECTORIO.


ELECCIÓN Y ATRIBUCIONES

Dice el art. 39 del Reglamento que “en su primera reunión después de


la junta ordinaria de accionistas en que se haya efectuado su elección,
el directorio elegirá de su seno un presidente, que lo será también
de la sociedad”, y si hay empate, el cargo se decide a la suerte.
El presidente (chairman o president, y que muchas veces es también
el chief executive officer (CEO) en el Derecho norteamericano tiene una
función tanto de representación como ejecutiva muy significativa.450
En los países de derecho continental como el nuestro, el presidente
no tiene mucha importancia.
En Chile sus funciones son muy limitadas:

1.5.1. Tiene el voto decisorio (casting vote) en caso de empate en


el seno del directorio, pero siempre que los estatutos no digan otra
cosa y no lo hayan privado de dicha potestad (art. 47 LSA).

1.5.2. El presidente es uno de los autentificadores del acta de


juntas de accionistas si él estuvo en la asamblea (art. 72 LSA).

1.5.3. Normalmente será quien presida las reuniones de direc-


torio y las asambleas constitutivas de juntas de accionistas (art. 61
LSA y art. 72 del Reglamento).

450
Es importante hacer notar que en el Derecho de los Estados Unidos los
tres cargos principales del esquema tradicional en una corporación eran el de
presidente, que lo era del directorio y que tenía el cargo más relevante y nada
decorativo dentro de la sociedad. Lo seguía en importancia el treasurer o tesorero y
en conjunto con él el secretario. Algunas compañías contemplaban –y contemplan
hoy también, pero con diverso significado– el cargo de vice-president. Hoy las cosas
han cambiado un tanto. El ejecutivo principal de una corporación es hoy el chief
executive officer –CEO–, que muchas veces es el Chairman del directorio y presidente

364
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

1.5.4. Los títulos de acciones deben ser suscritos por el


gerente general de la sociedad y por su presidente (art. 19 del
Reglamento).

1.5.5. Es el presidente quien debe convocar a sesiones extraor-


dinarias de directorio, sea motu proprio o sea a instancias de uno o
más directores, pero en este caso es el presidente quien califica la
necesidad de la reunión solicitada por el o los otros directores, a
menos que la reunión se haya solicitado por la mayoría absoluta del
directorio (art. 38 del Reglamento).

1.5.6. El presidente es quien cuenta los votos y da cuenta de los


resultados de las votaciones en las juntas de accionistas (art. 74 del
Reglamento).

1.5.7. El presidente es uno de los receptores hábiles, junto con


el gerente general, de la renuncia de un director hecha por medio
de ministro de fe (art. 37 inc. 2º LSA).

1.5.8. El presidente es el llamado a certificar en el acta la pre-


sencia virtual de directores ausentes a la sesión, pero conectados
permanente y simultáneamente a ella por medios tecnológicos en
el caso del art. 47 inciso final LSA.

La gran limitación que tiene el presidente de una sociedad anó-


nima es que no puede ser gerente general de la misma por expresa
disposición legal (art. 49 LSA).

1.6. FACULTADES DEL DIRECTORIO

El directorio como órgano corporativo tiene dos tipos de facultades:


las facultades de administración y las facultades para convocar a la
junta de accionistas. Ambos tipos de atributos apuntan a asuntos

de la compañía, pero también el cargo de presidente del directorio lo ejerce el


chief operating officer (COO), que es el número dos de la compañía, antiguamente
el vice-president. El antiguo treasurer hoy se conoce con las siglas CFO, esto es, chief
financial officer. Por su parte la denominación Vice-President hoy se aplica a cargos
secundarios semejantes a los gerentes, pues al antiguo vice-president se lo conoce
normalmente como el COO.

365
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

distintos, aunque pueden estar relacionados, pues muchas veces


para el ejercicio de sus facultades de administración el directorio
debe convocar a la asamblea de accionistas. Veremos ambos grupos
de atribuciones por separado.

1.6.1. Facultades de administración

Las facultades de administración del directorio son generales. El


art. 40 LSA dispone que “el directorio de una sociedad anónima
la representa judicial y extrajudicialmente y para el cumplimiento
del objeto social, lo que no será necesario acreditar a terceros, está
investido de todas las facultades de administración y disposición
que la ley o el estatuto no establezcan como privativas de la junta de
accionistas, sin que sea necesario otorgarle poder especial alguno,
inclusive para aquellos actos o contratos respecto de los cuales las
leyes exijan esta circunstancia”, y añade que “lo anterior no obsta a la
representación que compete al gerente”, conforme al art. 49 LSA.
En síntesis, de la norma transcrita parecen desprenderse cuatro
limitaciones a las facultades de administración del directorio.
En primer término, limita su órbita de actuación al objeto social,
pues todas esas amplias facultades están ordenadas al “cumplimiento
del objeto social”. Así, una sociedad inmobiliaria que se dedica a
explotar espectáculos públicos estaría actuando fuera de su esfera y el
directorio por ello no está facultado para representar a la sociedad.
Esto es más importante de lo que parece, porque la representación
del directorio no emana de un acto o contrato o de la junta de
accionistas, sino de la ley, y no se trata de mandatarios, sino de un
órgano que es parte estructural de la sociedad. Una actuación ultra
vires de la sociedad es simplemente una imposibilidad jurídica y nos
parece que estamos en el ámbito de actuaciones inexistentes o nulas.
Ahora, esta nulidad no es oponible por la sociedad, porque nadie
puede aprovecharse de su propio dolo o negligencia, pero puede
generar problemas a la hora de intentar invocar u oponer ese acto
ultra vires451 a un accionista. Ya hemos visto la evolución de la doc-
451
La expresión ultra vires viene del latín y significa literalmente más allá de
sus fuerzas o poderes (vis, vires), y con ello en el Derecho sajón se apunta a la
actividad desarrollada por una compañía o corporación más allá de su objeto. La
doctrina del ultra vires original era que si una sociedad actuaba fuera de su objeto
social, los actos y contratos otorgados en dicha extralimitación eran nulos. Esta

366
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

trina del ultra vires en el Derecho sajón, pero a diferencia de lo que


ocurre en Gran Bretaña y los Estados Unidos, en Chile la tendencia
no es hacia la indiferencia en la fijación del objeto social, sino que
a una mayor precisión en la fijación del mismo, pues sabemos que
no es por nada que el art. 4 Nº 3 LSA exige que se precisen en los
estatutos los objetos “específicos” de la sociedad. Nuestra doctrina
y jurisprudencia han desarrollado toda una doctrina relativa a los
actos de una sociedad allende sus límites estatutarios que vale la
pena revivir aquí. Nuestra Corte Suprema ha resuelto que el acto
del socio administrador que excede su facultades legales no es nulo,
sino inoponible a la sociedad.452 Pero nosotros somos de la opinión
de que dichos actos o contratos son nulos de nulidad absoluta, como
lo explicamos al tratar del objeto de la sociedad.

doctrina iba asociada a otra denominada doctrine of constructive notice, esto es, que
se presumía conocido por los terceros el contenido del memorandum of association
de la compañía (estatutos). En Gran Bretaña esta teoría fue parcialmente derogada
por la Company Act de 1985, pues conforme a dicha normativa los actos una vez
ejecutados no podían ser anulados; sólo era posible obtener que no se ejecutara
un acto que se extralimitara al giro social y sólo si el cumplimiento del mismo
no era sino la consumación de una negociación ya suscrita. Además, para que la
administración pueda celebrar actos que excedieran el objeto social, se requiere
de un acuerdo especial de la junta de accionistas (ver JANET DINE, ob. cit., pp. 46 y
ss.). En los Estados Unidos, que también partió de una aplicación muy estricta de
la teoría, pero que las cortes fueron poco a poco atemperando en términos de no
hacerla aplicable si el acto ya estaba ejecutado y tampoco cuando se podía levantar
la teoría, de los actos propios o estoppel, esta teoría también sigue vigente, pero a raíz
de que se permite fijar como objeto de los estatutos to engage in any lawful business,
es difícil que en la práctica se produzca un caso. Pero además la Model Business
Corporation Act de 1984, siguiendo de cerca a la Model Act de 1950, fijó como
regla modelo para la ley corporativa de los estados que “la validez de los actos de la
corporación no podrá ser impugnada sobre la base de que dicha corporación no
tiene o no tenía poder para celebrarlos u otorgarlos”. Hoy esa teoría sólo se emplea
para que se pueda demandar a la administración de la sociedad por excederse en
sus poderes; para que el Attorney General determine la disolución de una corporación
que se excede ilegalmente de su giro y otras. Con todo, la doctrina del ultra vires
de algún modo muy limitado sigue viva en Gran Bretaña, Estados Unidos, Irlanda,
Canadá, Nueva Zelanda y Australia. Ver HAMILTON, ob. cit., pp. 95 y ss. GRAINNE
CALLANAN, ob. cit., p. 62.

452
C. Suprema, 1º de agosto de 1951, R., t. 48, sec. 1ª, p. 371. En el mismo
sentido, pueden citarse los fallos de la Corte de Concepción del 14 de abril de
1910, Gaceta 1910, t. I, Nº 148, p. 278. Corte Suprema, 1º de junio de 1918, R.
t. 16, sec. 1ª, p. 21. Corte Suprema, 23 de noviembre de 1904, Gaceta 1904, t. II,
Nº 1934, p. 1189.

367
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

El segundo límite a las atribuciones absolutas del directorio es


la ley, pero sólo en el sentido de que existen asuntos propios de la
administración de una sociedad que no son resorte del directorio,
sino, según la ley, de la junta de accionistas. Así, la distribución de
utilidades del ejercicio anterior, la fijación de la remuneración de
los miembros del directorio, la designación misma del directorio, la
designación de los controladores o fiscalizadores de la administración
(inspectores de cuentas o auditores externos), la emisión de bonos
o debentures convertibles en acciones; el otorgamiento de cauciones
para garantizar obligaciones de terceros no filiales; la enajenación
de parte sustancial del activo, etc., son facultades que la Ley de
Sociedades Anónimas no deja al arbitrio del directorio, sino de la
junta general ordinaria o extraordinaria de accionistas. En general,
todas esas decisiones no dicen relación con la representación de la
sociedad a que se refiere el art. 40 LSA, pero sí con la administración
de la sociedad.
Un tercer ámbito de límites proviene de la autorización implí-
cita de la disposición transcrita para que los estatutos trasplanten
facultades de administración y disposición que naturalmente son del
directorio a la junta de accionistas. Este es un tema muy delicado,
porque desde luego existe un permiso legal para cercenar los poderes
de administración y disposición del directorio en los estatutos de
la sociedad, pero, por otro lado, esas transferencias de potestades
no pueden desnaturalizar el ser mismo del directorio, porque eso
podría provocar que lo que existe bajo el nombre de sociedad anó-
nima no sea tal y por no serlo estemos ante una sociedad de hecho
cuya personalidad jurídica y limitación de responsabilidad no sea
invocable por no corresponder esta a ninguno de los tipos sociales
que taxativamente acepta la ley. Por ello es necesario rescatar ciertos
lineamientos que fijen los límites que tienen los estatutos para restar
poderes de administración y disposición al directorio.
Desde luego, no podemos olvidar que es de la esencia misma
de la noción de sociedad anónima que esta sea administrada por
un directorio, ya que la ley reconoce este elemento como uno del
concepto mismo de sociedad anónima que desarrollan el art. 1º LSA
y el art. 2061 del Código Civil. En segundo término, el art. 31 LSA
sin apelación nos dice que “la administración de la sociedad anóni-
ma la ejerce un directorio elegido por la junta de accionistas”, sin
dejar espacio alguno a dudas en orden a que la junta no puede ser
el órgano administrador de la sociedad.

368
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Entonces nos parece que es de la esencia de una sociedad anó-


nima el que sea administrada por un directorio, y eso no puede ser
modificado por los estatutos, pues entonces el acto constitutivo de
la sociedad degeneraría en otro. Esto quiere decir que las facultades
de administración, aparte de las atribuidas directamente por la ley
a la junta de accionistas, que el estatuto puede sustraer del ámbito
del la esfera de actuación del directorio, son limitadas y a nuestro
juicio de derecho estricto.
Como la administración dice en general relación con la ejecución
de actos ordinarios del giro, a nosotros nos parece que los estatutos
no pueden cercenar bajo ninguna circunstancia las facultades del
directorio para explotar el giro. El Diccionario de la Real Academia
Española nos dice que administrar es “dirigir una institución” y que
es también “ordenar, disponer, organizar, en especial la hacienda
o los bienes”.453 Dogmáticamente la noción de administrar está de-
finida en el Código Civil a propósito del contrato de mandato y en
las reglas sobre administración de las sociedades. El art. 2132 del
Código Civil al hablar de “actos de administración” deja en claro qué
se entiende por un mandato general de administración y siempre
lo circunscribe al “giro administrativo ordinario”. El art. 2077 del
Código Civil, en lo atingente a las facultades del administrador de
una sociedad colectiva, entiende que por ley el socio administrador
puede administrar y disponer siempre que dichas administraciones
y disposiciones queden “comprendidas en el giro ordinario de ella”,
norma que de algún modo reproduce el art. 387 del Código de
Comercio en lo pertinente a la sociedad colectiva mercantil. Estas
normas conforman lo que podríamos denominar el espíritu general
de nuestra legislación en orden a qué se entiende por administrar.
De forma que nunca un estatuto puede limitar esta facultad, que es
de la esencia del directorio.
Por otro lado, como el art. 40 LSA citado habla de las facultades
de administración y disposición, la única lectura coherente de esa
expresión en conjunto con el art. 1º y el art. 31 de la misma LSA, es
que lo que puede limitar el estatuto más allá de las limitaciones legales
del directorio son sus facultades de disposición. Pero esa facultad
de disposición sólo puede ser limitada a los actos y contratos fuera
del giro ordinario de la sociedad. Así, una compañía que compra
y vende mercancías no puede privar al directorio de la facultad de
453
Diccionario de la Lengua Española, 21ª edición, p. 31.

369
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

disponer de ellas, porque esa es una facultad de administración.


En general, las restricciones tendrán que ver con las facultades de
disposición del activo fijo u otros activos distintos del circulante que
sean de la sociedad.
Tampoco nos parece que pueda privarse al directorio de la facultad
de designar libremente al gerente general de la compañía, más allá
de lo que pueda haberse previsto en los estatutos o en un pacto de
accionistas. Desde luego, porque la designación de los ejecutivos de
la compañía, muy especialmente el gerente general, es un elemento
fundamental de la administración, pero además porque el art. 49
LSA confiere dicha potestad directamente al directorio.

1.6.2. Facultad de convocar a juntas de accionistas

La convocación a juntas de accionistas es otra de las facultades funda-


mentales del directorio. No obstante que los accionistas son los “dueños”
de la sociedad, ellos no pueden autoconvocarse, pues la ley requiere
que la junta sea convocada por el directorio. El art. 58 LSA nos dice
que “las juntas serán convocadas por el directorio de la sociedad”, el
que es libre de convocarla todas las veces que quiera. Sin embargo, la
ley fija hipótesis en que el directorio está obligado a citar a junta:
a) Para la celebración de la junta anual ordinaria.
b) Cuando lo soliciten accionistas que representen al menos un
10% de las acciones con derecho a voto. En el caso de las sociedades
anónimas, cerradas cuando el directorio no atiende al requerimiento
de estos accionistas, accionistas que representen el 10% o más de las
acciones con derecho a voto, pueden convocar ellos mismos a la junta
ordinaria o extraordinaria, mediante la publicación de un aviso en
un diario de circulación nacional, que debe expresar fecha, hora y
objetos de la convocatoria. Veremos más adelante que nada impide
que las juntas ordinarias o extraordinarias se celebren en cualquier
lugar distinto del domicilio social. Empero, nos parece una grave
omisión no indicar en la convocatoria el lugar de realización de la
junta, aunque la ley nada diga sobre este particular, aunque sí lo hace
el art. 62 del Reglamento al hablar del aviso de convocatoria. En todo
caso, si no se indica el lugar de celebración, la junta será nula.
c) Cuando lo determine la SVS, respecto de sociedades abiertas
o las especiales sometidas a su control. Hay que recordar que la SVS
tiene la facultad de convocarlas sin pasar por el directorio, pero ello

370
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

no obsta a que le imponga la carga al directorio y este está enton-


ces obligado a convocar. Un caso típico en que la SVS puede forzar
la convocatoria o convocar ella misma es cuando aplica sanciones
administrativas, esto es, censura o multa a los directores y gerentes
de la sociedad anónima (art. 27 DL Nº 3.538).
d) El directorio tiene también la obligación de citar a junta de
accionistas cuando la sociedad ha cesado en el pago de una o más
de sus obligaciones o cuando ha sido declarada en quiebra por
resolución ejecutoriada.454 Esta regla hoy no tiene una explicación
satisfactoria, pues parece una carga perfectamente inútil, máxime si
se convoca la junta una vez que la sentencia declarativa de quiebra se
encuentre ejecutoriada, lo que puede ser años después de la decla-
ración de quiebra y de estar el síndico administrando y liquidando
los activos de la sociedad.
e) La ley agrega que el directorio debe convocar a junta “siempre
que a su juicio los intereses de la sociedad lo justifiquen” (art. 58
Nº 2 LSA). Pero esta regla no pasa de ser una norma programática,
pues queda a criterio del directorio determinar cuándo dichos in-
tereses lo justifican. Pero hay casos en que el asunto no es opinable:
cuando el directorio quiere otorgar garantías de la sociedad en favor
de terceros no filiales o cuando quiere enajenar más de la mitad
del activo requiere de dicha junta. Adicionalmente, cuando entra
en una negociación compleja que puede requerir de acuerdos que
por ley o estatutos deben ser aprobados por la junta, nos parece que
para no comprometer la responsabilidad frente a los terceros que
negocian con la sociedad, se debe citar a una junta para obtener
preaprobaciones de la misma.
f) También está el directorio obligado a convocar a una junta
cuando no se produce la renovación del directorio por no haberse
llevado a efecto la junta llamada a renovarlo, conforme al art. 34 LSA,
caso en el cual debe convocarla dentro del plazo de 30 días desde
que se cumpla el plazo de vigencia de su nombramiento.
En las hipótesis b) y c) la ley ordena que la junta se lleve a efecto
dentro de 30 días corridos contados desde la solicitud y en el caso
de la letra d) dentro de 30 días contados desde que cesó en el pago
de una obligación o desde que quedó ejecutoriada la resolución
que declara la quiebra.
454
Si la sociedad es abierta, además de convocarse a junta, el gerente general
debe informar a la SVS y no sólo en caso de declaración de quiebra, sino también
una vez que sea notificado de una solicitud de quiebra.

371
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Coincidimos con Puelma Accorsi en el sentido de que los esta-


tutos pueden contemplar otras hipótesis de convocatoria obligato-
ria, pero no así su tesis de que ellos puedan rebajar el mínimo de
acciones que se requieren para forzar al directorio a convocar, pues
esta norma nos parece de orden público diseñada para evitar que
se provoquen convocatorias a cada momento y por el capricho de
cualquier accionista, aunque su interés en la sociedad sea mínimo.
Creemos también con él que las causales legales son inderogables
por los estatutos, porque constituyen un mandato legal y no una
norma susceptible de variación convencional, más allá de las consi-
deraciones de orden público de que habla este autor.455
¿Qué ocurre si el directorio no convoca a asamblea?
En el caso de las sociedades sujetas a control de la Superinten-
dencia, esta tiene dos resortes muy eficaces: puede multar a los di-
rectores (art. 27 del DL Nº 3.538 que crea la SVS) y además convocar
directamente a junta de accionistas, ordinaria o extraordinaria.
En las sociedades anónimas cerradas las alternativas son dos:
pueden reunirse los accionistas sin convocatoria echando mano
a la facultad que les concede el art. 60 LSA. Si eso no es posible,
recordemos que merced a la Ley Nº 20.382, el 10% de las acciones
con derecho a voto puede convocar a una junta, sea ordinaria o ex-
traordinaria, si el directorio no accede a su petición conforme se ha
expuesto en la letra b) precedente. Ahora para aquellos accionistas
que no reúnen ese 10% no parece existir una salida posible que les
permita forzar una junta de accionistas.
Discutible nos parece que pueda demandarse al directorio
judicialmente para que por resolución judicial se le obligue a con-
vocar, porque el directorio no es una persona jurídica distinta de la
sociedad, sino un mero órgano y, por lo tanto, la demanda debiera
dirigirse a la sociedad. Además, por de pronto no compartimos la
opinión de Puelma Accorsi en el sentido de que si el directorio no
convoca simplemente por razones o impedimentos prácticos y no
por oposición (no están todos sus miembros, la mayoría vota en
contra, etc.), se debe ocurrir ante la jurisdicción no contenciosa,
simplemente porque para ello es menester una norma especial que
faculte a los tribunales a intervenir, ya que a diferencia de la juris-
dicción contenciosa que tiene ese principio del art. 10 del Código
Orgánico de Tribunales, en materia de jurisdicción voluntaria sólo
455
Ver PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 664.

372
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

puede actuar la justicia bajo autorización legal expresa, como tex-


tualmente lo dice el art. 2 del COT y dicha facultad legal no existe
en ningún texto.456 Pero además un conflicto sobre la convocatoria
o de del órgano asambleario nada tiene de no contencioso, pues
precisamente es una controversia.

1.7. DELEGACIÓN DE FACULTADES

1.7.1. Principios generales

El art. 39 LSA nos decía que “las funciones de director de una socie-
dad anónima no son delegables y se ejercen colectivamente, en sala
legalmente constituida” y el art. 40 LSA nos previene que “el directorio
podrá delegar parte de sus facultades en los ejecutivos principales,
gerentes, subgerentes o abogados de la sociedad, en un director o
en una comisión de directores y, para objetos especialmente deter-
minados, en otras personas”.457
Quieren estas reglas decir que el director no puede designar
un mandatario para que lo remplace u obre a su nombre en las
sesiones de directorio. El cargo es personalísimo y sólo es admisible
el reemplazo de un director por su suplente. De forma que no es
admisible que una persona con poder general o especial de un di-
rector pretenda participar en tal calidad en la sociedad en general
y en el directorio en particular.
Sin embargo, la norma del inciso 2º del art. 40 LSA no se refiere
a la función de director, sino que a las funciones del directorio. Esta
disposición quiere dejar en claro que el directorio no puede dele-
gar sus facultades en una persona o grupo de personas, aunque su
redacción está concebida más como una norma permisiva que una
prohibitiva, como debió ser. La calidad de directorio y la función
general de administrar no es delegable. El directorio es siempre el
órgano supremo de administración de una sociedad anónima y como
la junta de accionistas no puede privar al directorio de sus facultades
generales de administración, tampoco el directorio puede renunciar
a ellas o delegarlas en su totalidad.
456
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 665.
457
Para la correcta inteligencia de esta disposición es sano saber que ella viene
del DFL Nº 251 y reproduce en términos idénticos la norma del art. 102 inciso 2º
de dicho cuerpo legal.

373
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Pero como el directorio es un órgano y no una persona física


o jurídica, él debe obrar por medio de mandatarios que cumplan
funciones de gestión o representación. El primer mandatario que
deberá designar será naturalmente el gerente general, que es de
designación obligatoria (art. 49 LSA), pero la ley admite otras dele-
gaciones parciales en personas que operan dentro de la sociedad
(directores, comisión de directores, gerentes, principales ejecutivos,
subgerentes o abogados de la sociedad dice la ley) y delegaciones
específicas para personas externas a la sociedad, de forma que no es
admisible que una sociedad anónima efectúe delegaciones parciales
pero no específicas en personas ajenas a la sociedad.
No aclara la ley qué significa “abogado” de la sociedad. Nosotros
creemos que se refiere al abogado interno –empleado– o externo
que asesora en forma permanente a la sociedad, sea bajo remune-
ración fija o variable, porque en el sentido natural de las palabras
en Chile entendemos por “abogado” de la sociedad no sólo al que
trabaja para ella con arreglo a un contrato individual de trabajo,
sino a todo aquel que le presta asesoría permanente.458
Puelma Accorsi sostiene que la limitación de delegación de fa-
cultades a que se refiere al inciso 2º del art. 40 LSA se refiere sólo al
otorgamiento de mandatos y no de poderes,459 de forma que para el
otorgamiento de poderes generales o especiales no rige la restricción.
Nosotros adherimos a dicha tesis, porque en la práctica nada impide
al directorio otorgar la plenitud de atribuciones de administración
y disposición al gerente general sin más límites que los que tenga
el propio directorio. Se suma a lo anterior la circunstancia de que
la expresión delegar es jurídica y está descrita en el Código Civil
como una sustitución en el mandato (art. 2135 del Código Civil).460
Así en la práctica se obra en muchas sociedades anónimas cerradas.
Nosotros creemos que la limitación de la delegabilidad de las facul-
tades del directorio a que se refiere el art. 40 inciso 2º LSA es antes
458
En los Estados Unidos los abogados que pertenecen a la firma legal que presta
asesoría permanente a la sociedad y que integran su directorio son considerados
inside members del directorio y no outside or independent members. En Chile, luego de la
Ley Nº 20.382, los abogados de la firma asesora externa que integran el directorio
tampoco son directores independientes para los efectos del art. 50 bis LSA.
459
PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 601.
460
Claro, la delegación es un instituto jurídico regulado en el Código Civil.
Pero es cierto que el mismo Código a veces habla de delegado no como mandatario,
sino como sucesor o representante (v. gr., arts. 1631 y 1636 del Código Civil en el
caso de novación por cambio de deudor).

374
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

que una limitación a delegar, una prohibición para el directorio de


renunciar a su función delegándola en un tercero.461
En el contexto antedicho, cuando hablamos de delegación nos
referimos al mandato y a un mandato sobre asuntos propios del
directorio, de forma que dicho mandato puede o no contemplar la
celebración de actos jurídicos, pues el mandato no siempre importa
celebración de actos y contratos. No hay que olvidar que la norma
del art. 40 inciso 2º de la Ley Nº 18.046 está tomada del art. 102
inciso 2º del DFL Nº 251 primitivo, que regulaba las sociedades
anónimas y que fue en eso derogado por la Ley Nº 18.046 y esto es
relevante, pues el anterior régimen conceptuaba a los directores
como mandatarios y al directorio como mandatario, y entonces se
explica mejor la prohibición de delegación general como renuncia
a sus funciones antes que a limitaciones a su capacidad de otorgar
mandatos generales. Por eso creemos que la norma de marras tiene
una mala redacción, pues se injerta en una concepción del directorio
distinta a la que tenía la ley que le dio vida.
Es interesante hacer notar que en muchos países este tema se
aborda de la forma descrita, esto es, se restringe la posibilidad del
directorio de delegar en términos tales que el directorio deje de
ser tal y pierda sus atribuciones. En los Estados Unidos el case law
apunta a invalidar delegaciones que importen que el directorio
pierda su función de administrador y controlador de la gestión de
los ejecutivos de la compañía. Doctrinas parecidas encontramos en
Francia, España y Argentina.

461
Respecto de igual restricción, en Argentina llegan a la misma conclusión
del texto Richard y Muiño en el Derecho argentino. Ver RICHARD y MUIÑO, ob. cit.,
p. 534. Halperin y Otaegui son más enfáticos al señalar que “…es improcedente la
delegación de la administración que incumbe al directorio…” y que “…la prácti-
ca utilizada en ciertas actividades, de delegar la administración en otra persona,
jurídica o no, es ilícita, aunque se disfrace con directorios comunes y gerencias
generales comunes o separadas”. Ahora como la Ley Nº 22.903 introdujo la ins-
titución del director delegado para asuntos especiales siempre que lo prevengan
los estatutos, el reglamento interno o lo acuerde la asamblea de accionistas, se
ha prestado a dudas hasta qué punto esto exonera al directorio. Otaegui sostiene
que sólo lo exime en lo que a la delegación específica se refiere y que aun en tal
ámbito eso no implica que los demás directores “puedan desinteresarse total-
mente de la gestión del director delegado”. Sociedades Anónimas, pp. 510-512. En
el Derecho español Garrigues hace una clara distinción entre apoderamiento y
delegación, al decir que “los delegados son representantes legales de la sociedad
y poseen el carácter de órganos que sustituyen al propio consejo”. Ver BROSETA
PONT, ob. cit., p. 295.

375
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.7.2. El comité ejecutivo

Prácticamente en todos los países se reconoce que dentro del direc-


torio de una compañía existen dos tipos de directores: por un lado,
quienes aportan su experiencia y capacidad en las sesiones respec-
tivas y que muchas veces, en especial en las grandes compañías, son
directores “profesionales”, esto es, viven de integrar múltiples direc-
torios, y, por el otro lado, quienes están en el día a día de la gestión
social. Dependiendo del tamaño de la compañía, muchas veces el
directorio designa un comité ejecutivo o un director ejecutivo para
que obre como directorio en dicho día a día.462
En estos casos sí estamos ante delegación de facultades, pero
en la práctica dicha delegación es más de facto que legal, pues
normalmente dicho comité ejecutivo o director ejecutivo obra de
hecho como tal y en todo aquello que formalmente se requiere de
la actuación del directorio, se apela a este para formalizar lo hecho
por el comité o el delegado. Otras veces, se otorga un poder general
a dos, tres o más directores para que representen con plenos poderes
a la sociedad, concurriendo ellos tres o dos de tres a la firma de los
documentos pertinentes, pero en tal caso más que como directores
obran como apoderados de la compañía. Pero la ley admite que el
directorio delegue parcialmente facultades como tal en personas
462
En España reconocen legalmente esta facultad de constituir entre los
miembros del directorio o consejo de administración comités ejecutivos o directores
ejecutivos (art. 141-1 LSA de 1989). Ver BROSETA PONT, ob. cit., p. 295; Argentina lo
admite siempre que se limite a la gestión de los negocios ordinarios de la sociedad
(art. 295 Ley Nº 19.550). Ver RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 535. Muchos estados
de la Unión también aceptan estos executive committee y están contemplados en la
Model Business Corporation Act de 1984 como legítimos, pero sujetos que no pueden
atribuirse facultades para cerrar actos significativos e irreversibles, esto es, revocables
o modificables por el directorio propiamente tal. En los Estados Unidos existen
además de los comités ejecutivos, otros múltiples comités asistentes del directorio
formados también por miembros del mismo: los auditor or account committee, los com-
pensation committee, los nominating committee (para escoger miembros del directorio
o altos ejecutivos de la compañía), los ratification of conflict of interest committee (actos
en que uno de los directores puede tener interés), los environmental compliance com-
mittee, etc.; normalmente todos ellos compuestos por independent or outside directors.
Pero más allá de estos comités en las grandes corporaciones los directorios cada
vez cumplen menos una función administrativa y más una función de monitoreo
y control de la administración que está en manos de los altos ejecutivos (senior
executives)de la compañía, siendo el nexo el CEO, que administra y al mismo tiempo
es normalmente miembro del directorio. Esto es lo que se denomina el monitoring
model, en oposición al managing model. Ver EISENBERG, ob. cit., p. 199.

376
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

individuales o en una “comisión de directores”, y por lo tanto los


comités ejecutivos son admitidos como órganos representativos del
directorio, siempre y cuando tengan sus facultades acotadas y que
sean más restringidas que las del directorio. Nos parece además
que esta delegación nunca puede ser en perjuicio de las faculta-
des del directorio, esto es, el directorio no queda por ella privado
de ninguna de sus atribuciones y, desde luego, de ninguna de sus
obligaciones.

1.8. R ENOVACIÓN Y REVOCACIÓN DEL DIRECTORIO

1.8.1. Renovación y revocación por la junta de accionistas

Una de las reglas fundamentales en materia de revocación del direc-


torio está prevista en el art. 38 LSA, que nos advierte que “el directo-
rio sólo podrá ser revocado en su totalidad por la junta ordinaria o
extraordinaria de accionistas, no procediendo en consecuencia la
revocación individual o colectiva de uno o más de sus miembros”.
Esta norma tiene como complemento la del art. 31 LSA, que obliga
a renovar el directorio también en forma total.
Así revocación y renovación son institutos muy conectados.
Esta norma tiene una finalidad muy clara: proteger a los ac-
cionistas minoritarios, y es uno de los avances de la Ley Nº 18.046,
pues el régimen anterior permitía las revocaciones y renovaciones
parciales del directorio.463 Con esta fórmula y el mecanismo del
voto acumulativo se abre a los accionistas minoritarios la oportu-
nidad de colocar a uno de sus candidatos en la mesa del directo-
rio, muy especialmente en sociedades anónimas abiertas con un
controlador claro.
Pero además esta norma impide que las mayorías revoquen a los
directores designados por las minorías. El directorio siempre habrá
de revocarse y renovarse en su totalidad.
En los países que se permite la renovación parcial del directorio
–en el Derecho sajón se los denomina classified board of directors o
463
El art. 15 del Reglamento del DFL Nº 251 establecía que “a falta de disposi-
ción expresa en los estatutos, se entenderá que el directorio se renovará totalmente
cada año”, lo que deja en evidencia la posibilidad de renovarlo y, por lo mismo, de
revocarlo parcialmente. La única limitación en el régimen antiguo era que no se
permitía la renovación parcial de sólo un director.

377
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

staggered directors– se favorece a los accionistas mayoritarios, pues si


estamos ante, por ejemplo, un directorio de 7 miembros en que se
renuevan 3 al año y 4 a los dos años, es posible que los minoritarios
no logren elegir un solo director, pues sus votos los distribuirán en-
tre menos directores. En cambio si la renovación es total, es posible
que el mayoritario no tenga los votos para imponerse en todos los
candidatos.
La revocación del directorio se produce por el solo ministerio
de la ley toda vez que el balance anual objeto de la junta general
ordinaria de accionistas sea rechazado por segunda vez por dicha
junta. En tal caso, de pleno derecho queda revocado el directorio
y la misma junta debe designar uno nuevo y con la agravante que
los directores que aprobaron el balance rechazado no pueden ser
reelectos para el período siguiente (art. 77 LSA).
También debe revocarse todo el directorio si cesa en sus fun-
ciones uno de sus miembros y no tiene un director suplente, pues
si bien el directorio está facultado para designar un reemplazante,
debe renovarse totalmente ese directorio en la próxima junta ordi-
naria de accionistas (art. 32 LSA). Esta norma tiene conexión con las
causales legales de inhabilidad, porque por ejemplo cesan ipso iure
en sus cargos los directores de una sociedad anónima que asuman
en entidades fiscalizadoras o controladoras de dicha sociedad y en
general cesa “automáticamente” en el cargo el director que adquiere
esa calidad o incurriere en una causal de inhabilidad (arts. 35 inciso
final y 37 LSA). También cesan automáticamente los directores que
notifican mediante ministro de fe su renuncia, sea que se notifique
al presidente del directorio o al gerente de la compañía (inciso 2º
art. 37 LSA).
Debe asimismo renovarse el directorio cuando ha cumplido su
período. Y si la junta por cualquier causa no se celebra, el mismo
directorio debe convocar a una dentro del plazo de 30 días de ex-
pirado dicho período.
El directorio debe asimismo renovarse totalmente cuando es
revocado por la junta de accionistas. Esta facultad de la junta para
revocar y designar directorios es irrestricta, independientemente de
lo que digan los estatutos o lo que hayan estipulado los accionistas
en su pacto de accionistas. La revocación, nos advierte el art. 38 LSA,
puede ser en una junta ordinaria y en una extraordinaria. Dicha atri-
bución no puede restringirse en ningún sentido, ya sea por estatutos,
por pacto de accionistas o estableciendo sanciones para el evento de

378
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

revocación, porque es de la esencia de la sociedad anónima que los


directores sean revocables, pues la definición misma de este instituto
contenida en el art. 1º LSA exige la revocabilidad de los directores.
Alterar dicha revocabilidad esencial podría alterar la esencia misma
del instituto, por el que ya no sería una sociedad anónima, por ser
nula o por degenerar, si es posible, en otro contrato distinto.464 Esta
revocabilidad se la denomina en el derecho latino como ad nutum,
que literalmente significa a un mero movimiento de cabeza, para
reflejar así la precariedad del cargo.
El sano modelo chileno, contrariamente a lo que uno podría
pensar, es bastante original. En Estados Unidos y en Gran Bretaña se
permiten las renovaciones parciales de directorio.465 En ambos países
también se admite la remoción de un director en particular, con o
sin expresión de causa.466 Lo mismo ocurre en el Derecho francés,
donde la Ley de 1966 admite la revocación colectiva o individual con
o sin expresión de causa, de los directores (administrateurs) tanto en
asamblea ordinaria como extraordinaria.467
Un tema corriente en el derecho comparado es el derecho a
indemnización del director removido. En Francia la doctrina sos-
tiene la improcedencia de la indemnización por remoción, salvo

464
La revocabilidad es un elemento esencial del “ser director” también en Es-
tados Unidos, Argentina, Francia e Inglaterra. Pero en Inglaterra se han planteado
problemas relativos a la indemnización por daños, o cláusulas compensatorias y por
existir una relación laboral entre la sociedad y el director removido. Ver DOOLEY,
ob. cit., p. 171; RICHARD y MUIÑO, ob. cit., p. 529; NISSEN, Curso…, p. 476; MÉRLE,
ob. cit., p. 311; DIGNAM y LOWRY, ob. cit., pp. 281 y ss.
465
Ver A. DIGNAM y J. LOWRY, ob. cit., p. 268, y HAMILTON, ob. cit., p. 270.
466
En Gran Bretaña el art. 168 de la Company Act expresamente admite la posi-
bilidad de remover a un director por un acuerdo ordinario de accionistas, aunque
se ha estimado válida la emisión de acciones con voto múltiple para este solo efecto
a fin de bloquear acuerdos de accionistas que intenten remover a un director. Ver
A. DIGNAM y J. LOWRY, ob. cit., pp. 281-282. En el sistema norteamericano la re-
moción individual de un director bajo el sistema tradicional de la common law era
admitida siempre que fuera for cause y bajo el procedimiento denominado amotion,
en que los accionistas obraban como un verdadero jurado. Pero las legislaciones
modernas, en particular la de Delaware, y en la Model Business Corporation Act de
1984, se admite la remoción del director sin expresión de causa, aunque en algunos
estados la remoción sin expresión de causa sólo es admisible si figura en los articles
of incorporation. En Estados Unidos corrientemente el directorio no puede remover
a un director, salvo en algunos estados y siempre que los estatutos lo prevengan.
También es posible la remoción judicial de un director, pero existe mucho debate
en orden a la facultad para hacerlo. Ver EISENBERG, ob. cit., p. 165.
467
Ver MÉRLE, ob. cit., p. 312.

379
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

el daño moral por remociones vejatorias. En Inglaterra se admiten


pactos compensatorios entre el director y la sociedad al momento
de asumir, pero hoy están muy restringidos en las listed companies,
esto es, las que cotizan en bolsa. Lo mismo ocurre en los Estados
Unidos. En Chile, desde luego, no se puede hablar de un contrato
individual de trabajo subordinado a las leyes laborales en la relación
del director con la sociedad, pues por definición no existe subor-
dinación ni dependencia del director con la sociedad. Es posible
que un director tenga además funciones ejecutivas permanentes
al interior de la sociedad, pero dicha relación laboral no cesa por
la remoción o revocación del director, de forma que la revocación
no es causal de término de dicho contrato de trabajo y tampoco
es justa causa de término del contrato de trabajo la remoción del
director, pues en cuanto tal él no es “trabajador”, aunque la causa
de remoción obedezca a su mala conducta, negligente o dolosa, en
tanto director.
Otra cosa muy distinta es la revocabilidad esencial del directorio.
Dicha revocabilidad es de orden público. No puede estipularse ni en
los estatutos ni en pactos parasociales la irrevocabilidad del directorio
en general o de alguno de sus miembros en particular, pues es de
la esencia del directorio como expresamente lo establece el art. 1
LSA. Así, una cláusula que prevenga la irrevocabilidad es nula. Pero
también son nulas las irrevocabilidades ocultas como las cláusulas
penales por revocación; la estipulación de indemnizaciones laborales
leoninas para el evento de revocación, exigencia de quórums extraor-
dinarios para acordar su revocación por la junta de accionistas, etc.
Cualquier estipulación o acuerdo que persiga derogar por la letra
la revocabilidad del directorio esencial en la estructura y ser de una
sociedad anónima es, desde luego, nula.

1.8.2. Remoción o revocación por otras causas

En otros países está permitido remover468 directores por vía judicial


o por decisión del directorio. En Chile las causales de inhabilidad
468
Se habla de remoción antes que de revocación, pese al parentesco de los
términos, porque a diferencia de la revocación, la remoción es la cesación en
el cargo por un hecho o acto distinto que la destitución por el mismo órgano o
persona que lo designó. Sólo la junta de accionistas revoca; en los demás casos es
propio hablar de remoción.

380
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

operan de pleno derecho, como lo dispone el art. 37 LSA, y no hace


falta una declaración judicial, de forma que no es concebible una
remoción judicial de un director.
Tampoco es admisible que el directorio remueva a uno de sus
miembros, ni aun por causa justificada, pues no está dentro de su
ámbito de facultades. Admitir la remoción por el directorio impor-
taría además una contradicción con el principio de respeto de las
minorías que implícitamente recorre toda nuestra Ley de Sociedades
Anónimas.
La única opción que tienen los accionistas frente a un desempeño
negligente o doloso de un director es revocar todo el directorio y
designar uno nuevo. La otra alternativa es ejercer las acciones de
responsabilidad civil y penal, que nada impide se ejerciten estando
el director en ejercicio. En Chile no se acepta, como ocurre en
Argentina, la remoción judicial de un director a petición de uno
o varios accionistas. En Argentina la acción de remoción no exige
perjuicio, pues basta que se acredite que el director ha realizado
alguno de los actos prohibidos por la ley que impliquen violación
del deber de lealtad y diligencia que consagra el art. 59 de la Ley
Nº 19.550 (v. gr., la no confección de los balances; el cese de la acti-
vidad de la sociedad, la antedatación de actas, la no convocatoria a
junta, la omisión o violación de los deberes de información, etc.)469
y su remoción como director importa de derecho su cesación en el
cargo de gerente general si además cumple esta función.

1.9. INHABILIDADES PARA SER DIRECTOR

En muchas normas separadas y en leyes dispersas se encuentran


numerosas inhabilidades absolutas o relativas para ser director de
sociedades anónimas, lo que se ha ido incrementando con la cre-
ciente complejidad del mercado de capitales y la profundización de
instrumentos de oferta pública de valores.
Vamos a estudiar las reglas generales en materia de inhabilidades
y algunas normas particulares que tienen mucho interés práctico
asociado a los inversionistas institucionales.

469
Ver NISSEN, Curso…, p. 478.

381
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.9.1. Impedimentos generales

El art. 35 de la LSA dice que no pueden ser directores:


a) Los menores de edad, hoy los menores de 18 años.
b) Los directores que fueron revocados luego de que el balance
presentado a la junta ordinaria de accionistas fue rechazado dos
veces por la junta de accionistas en el caso del art. 77 LSA, pero sólo
respecto del próximo período.
c) Las personas condenadas por delito que merezcan pena
aflictiva, que el art. 37 del Código Penal señala que “para los efectos
legales” son “todas las penas de crímenes y respecto de las de simples
delitos, las de presidio, reclusión, confinamiento, extrañamiento y
relegación menores en sus grados máximos”, esto es, privativas de
libertad con duración superior a tres años.470
d) Las personas condenadas a inhabilitación perpetua para
desempeñar cargos u oficios públicos.
e) Las personas condenadas por quiebra culpable o fraudulenta
propia o impropia o por los delitos concursales de los arts. 232 y 233
del Libro IV del Código de Comercio.
f) Los funcionarios fiscales, semifiscales, de empresas u organis-
mos del Estado y de empresas de administración autónoma en que el
Estado efectúe aportes o tenga representantes en su administración,
en relación a entidades sobre las cuales dichos funcionarios ejercen
directamente y de acuerdo con la ley funciones de fiscalización o
control. Ahora si estas personas acceden a una fiscalizadora, cesan
ipso iure en su cargo de director.

1.9.2. Impedimentos para ser director de sociedades


anónimas abiertas

El art. 36 LSA además nos señala que no pueden ser directores en


sociedades anónimas abiertas o de sus filiales, sea que hagan o no
oferta pública de sus valores, las siguientes personas:
a) Los senadores y diputados y alcaldes que, obviamente, estén
en ejercicio.
470
Las penas aflictivas no cumplen mayor función dentro del Código Penal,
pero siguen siendo relevantes para otros propósitos: constitucionales, electorales,
y, desde luego, en materia de sociedades anónimas. Ver ETCHEBERRY, ALFREDO,
Derecho Penal, Parte General, t. II, p. 142.

382
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

b) Los ministros de Estado, subsecretarios, intendentes, gober-


nadores, secretarios regionales ministeriales y embajadores, jefes
de servicio, y el directivo superior inmediato que deba subrogar a
cada uno de ellos, con excepción de los cargos de director en las
sociedades anónimas abiertas en las que el Estado, según la ley,
debe tener representantes en su administración, o sea, accionista
mayoritario, directa o indirectamente a través de organismos de
administración autónoma, empresas fiscales, semifiscales, de ad-
ministración autónoma, o aquellas en que el Estado sea accionista
mayoritario.
c) Los funcionarios de las superintendencias que supervisen
a la sociedad respectiva o a una o más de las sociedades del grupo
empresarial a que pertenece.
d) Los corredores de bolsa o agentes de valores, así como sus
gerentes, directores, ejecutivos principales y administradores. Esta
restricción, sin embargo, no se aplica a las bolsas de valores.

1.9.3. Impedimentos especiales e impedimentos relativos

A estos impedimentos generales se suman otros impedimentos


especiales para cada tipo de sociedad anónima: así los Nos 5, 7 y 8
del art. 49 Ley General de Bancos, DFL Nº 3, prohíben ser director
a quienes han sido castigados con prohibición temporal para cargos
públicos, y no sólo perpetua, como establece la LSA, y le prohíben
a un empleado de cualquier institución financiera ser director in-
cluyendo la misma institución que lo designa como director, salvo
el ejercicio transitorio del cargo de gerente. El art. 44 bis del DFL
Nº 251, Sobre Compañías de Seguros, prohíbe ser directores de
compañías de seguros a los directores de aseguradoras sancionadas
con la revocación de su inscripción o a los condenados por delitos
del mismo Decreto con Fuerza de Ley.
El art. 156, DL Nº 3.500, relativo a las administradoras de fondos
de pensiones, establece que no pueden ser directores de estas los
ejecutivos y directores de bancos e instituciones financieras, bolsas
de valores, intermediarios de valores, administradoras de fondos de
inversión y de fondos mutuos, aseguradoras y AFP. Tampoco pueden
serlo los directores de otras sociedades del grupo económico a que
pertenezca la AFP. Asimismo, en lo tocante a estas sociedades, las
inhabilidades de parlamentario y ministros y altos funcionarios de

383
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

la administración pública se extienden hasta 12 meses de haber


cesado en el cargo. A lo anterior se suma la circunstancia de que el
art. 156 bis del DL Nº 3.500 requiere que en el directorio de la AFP
existan al menos dos directores autónomos, esto es, quien “no mantenga
ninguna vinculación con la Administradora, las demás personas del
grupo empresarial a que ella pertenezca, su controlador, ni con los
ejecutivos principales de cualquiera de ellos, que pudieren generarle
un potencial conflicto de interés o entorpecer su independencia
de juicio”, dando además la ley una serie de presunciones de no
ser tales a quienes tienen o han tenido vínculos económicos o de
parentezco. Para estos fines se presume autónomo al director que
goza de la independencia enunciada en los términos del art. 50 bis
inciso 5º de la LSA.
El art. 46 de la LMV relativo a los miembros del directorio de las
bolsas de valores.
Además de los impedimentos especiales existen lo que denomi-
naríamos impedimentos relativos, esto es, impedimentos de ciertos
directores de una sociedad en particular para ser director de otra
sociedad o para acceder a un número ilimitado de directorios, que
no inhabilitan a una persona a ser director de una determinada
sociedad per se, sino por la circunstancia de servir en otros directo-
rios. A diferencia de lo que ocurre en otros países, en Chile estos
impedimentos relativos se han desarrollado para impedir que los
grandes inversionistas institucionales, en particular las AFP, con-
trolen las sociedades donde existan acuerdos o relaciones con las
controladoras de dichas emisoras o que ellas mismas lleguen a ser
controladoras.
Otro caso de impedimento relativo es que los directores de una
intermediaria de valores (corredora de bolsa o agente de valores) no
pueden participar en la administración de una Administradora de
Fondos de terceros autorizada por la ley (AFP, Fondos de Inversión,
Administradora de Fondos Mutuos, etc.).

384
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

1.10. DEBERES Y PROHIBICIONES LEGALES A QUE ESTÁN SUJETOS


LOS DIRECTORES. INTRODUCCIÓN AL ESTUDIO DE PRINCIPIOS
Y NORMAS SOBRE GOBIERNOS CORPORATIVOS EN CHILE
Y EN EL DERECHO COMPARADO

1.10.1. Generalidades

La noción gobiernos corporativos es en sí misma confusa, pues


no existe unidad de criterios para definir qué son.471 Para algunos
gobiernos corporativos comprende desde quién debe poseer y
controlar a las grandes compañías o sociedades anónimas (cor-
poraciones en el derecho de los Estados Unidos), en tanto que
para otros se refiere sólo a las relaciones entre el directorio y los
accionistas. Aguirre Brand sostiene que en un sentido restringido,
“es posible señalar que el gobierno corporativo es el conjunto de
instancias y mecanismos administrativos en el proceso de toma de
decisiones de una compañía que puede asegurar a los inversionistas
un razonable retorno de su capital” y añade que “comprende todas
las prácticas, expresadas formalmente o no, que rigen las relaciones
entre sus diversos participantes, particularmente entre aquellos que
administran y los que invierten sus recursos”.472 Pfeffer Urquiaga lo
entiende como “aquel conjunto de mecanismos que aseguran a los
proveedores de recursos financieros un justo retorno de su inversión.
Lo conforman el conjunto de normas que deben guiar el comporta-
miento de los accionistas controladores, directores y administradores
de las compañías a fin de maximizar el valor de esta y que definen
las obligaciones y responsabilidades de estos con los inversionistas
externos (accionistas no controladores y acreedores)”.473
La OCED los define como “el conjunto de relaciones entre eje-
cutivos de una sociedad, su junta directiva (directorio), sus accio-
nistas y otras partes interesadas”.474 Reyes Villamizar nos dice que
son “aquellas pautas, de origen legal o convencional, que rigen las
relaciones entre los asociados y diversos grupos sociales”.475 Algunos

471
Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., pp. 356 y ss., y REYES VILLAMIZAR, ob. cit.,
p. 206.
472
AGUIRRE BRAND, ob. cit., pp. 14-15.
473
PFEFFER URQUIAGA, FRANCISCO, Nuevas Normas sobre Gobierno Corporativo y
Mayores Responsabilidades para los Directores de Sociedades Anónimas, p. 3.
474
Citada por REYES VILLAMIZAR, ob. cit., p. 205.
475
REYES VILLAMIZAR, ob. cit., p. 205.

385
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

no consideran siquiera los deberes de los directores como parte de


lo que stricto sensu es gobierno corporativo. Otros autores estiman
que lo que en sentido específico es gobierno corporativo se refiere
sólo a las sociedades que hacen oferta pública de sus valores, pues
en general buena parte de la normativa asociada a este tópico está
directamente relacionada con la información que éstas grandes
sociedades deben dar a la autoridad contralora y al público en ge-
neral. Finalmente, hay aquellos para quienes la noción de gobierno
corporativo se extiende más allá de la relación entre administración
e inversionistas, para abarcar también la “responsabilidad y la exis-
tencia de determinados actores que tienen derecho a recibir diversas
prestaciones desde estas entidades, tales como accionistas, empleados,
acreedores, clientes, competidores, proveedores, la autoridad y la
comunidad en general”.476
Los planos de regulación de los gobiernos corporativos son otro
ámbito donde no existe comunión de opiniones. Aguirre Brand
nos habla de que existen dos corrientes predominantes, a saber,
la corriente contractualista y la corriente denominada del insti-
tucionalismo. La contractualista –que no hay que confundir con
la corriente contractualista o clásica relativa a la naturaleza de las
sociedades–, que amparada en la teoría de los costos de transacción
de Coase apunta a una predominante autorregulación de los gobier-
nos corporativos, en especial por medio de reglamentos internos
emanados de las mismas sociedades para regir la conducta de sus
directores y ejecutivos –como ocurrió antes de la Ley Nº 20.382 con
la Telefónica Chile S.A., Endesa Chile S.A. y con Soquimich, aunque
nosotros sospechamos que esos reglamentos respondían a la legisla-
ción de los Estados Unidos para todas las sociedades que operaban
en las bolsas de ese país como eran estas sociedades chilenas– y no
sólo de las sociedades, sino que también de las bolsas de valores
a la hora de fijar los requisitos de admisibilidad de emisoras para
acceder a esos mercados, como ha ocurrido con la Bolsa de Nueva
York (NYSE) y la Bolsa de Londres (London Stock Exchange) y, en
alguna medida, con la Bolsa de Comercio de Santiago. La corriente
institucionalista “hace hincapié en una solución legislativa que defina
con carácter imperativo, las estructuras internas de las sociedades
y sus adecuados parámetros de acción”.477 La verdad es que ambas

476
AGUIRRE BRAND, ob. cit., p. 15.
477
AGUIRRE BRAND, ob. cit., pp. 21-22.

386
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

corrientes se complementan y varían de instensidad dependiendo


de las opciones políticas y las circunstancias del mercado. Cuando
el mercado de valores se sacude merced a los ciclos económicos,
las tendencias a la mayor intervención pública se hacen fuertes;
pasada la tormenta, normalmente vuelven a hacerse oír las voces
de la autorregulación.
Nosotros nos inclinamos a pensar que la noción de gobiernos
corporativos está asociada en general a los deberes del directorio
y de los altos ejecutivos de las compañías, pero no sólo en orden a
la información que deben dar a los accionistas, a la autoridad y al
público en general, sino también a otros deberes que dicen relación
con el deber esencial de todo administrador de patrimonios ajenos.
Estos deberes no tienen un fundamento sólo del imperativo cate-
górico; tampoco se agotan en deberes jurídicos. Ellos arrancan de
una necesidad económica, pues se formulan especialmente para las
grandes compañías a fin de garantizar al público en general reglas
mínimas de transparencia, información, probidad, diligencia, etc.,
que deben gobernar la actividad de los administradores para una
mayor rentabilidad de las inversiones en y de los valores de estas
sociedades.
Normas sobre los gobiernos corporativos existen desde que
existen las corporaciones, y podríamos decir que aun antes de su
existencia. En el derecho continental las obligaciones y deberes de
los administradores de bienes o patrimonios ajenos se aplicaron de
inmediato a los administradores de sociedades en tanto patrimonios
ajenos. En el Derecho sajón los principios del trust y de los fiduciary
duties se vertieron asimismo en las reglas o equitable principles que
gobiernan los deberes de los directores tanto en los Estados Unidos
como en Gran Bretaña, Canadá, Irlanda y Australia. Con el tiempo
estos principios se fueron ajustando a las sociedades en particular
y luego convirtiendo en normas positivas cada vez más detalladas
y estrictas en la medida que la experiencia y la complejidad de las
estructuras y contenidos de los negocios fueron demostrando que
el solo buen criterio no bastaba.
Sin embargo a partir de finales del siglo XIX y en la primera
mitad del siglo XX en los Estados Unidos y, con menor intensidad
en Gran Bretaña y Francia –recordemos los emprendimientos de
Lesseps: el Canal de Suez y el Canal de Panamá, ambos estructurados
como sociedades anónimas– se generan proyectos inmobiliarios y
de transportes y comunicaciones que requieren de grandes capitales

387
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

y en los que se invita al público en general a participar en crear los


fondos para dichos emprendimientos amparados en la responsabi-
lidad limitada de las corporaciones o las limited companies británicas.
Con este fenómeno se trastorna la organización tradicional de las
empresas en que propiedad y administración eran una misma cosa,
pues se divorcia la propiedad de la administración. Surgen lo que
los británicos denominan managerial companies o managerial corpora-
tions.478 Estas compañías de administradores profesionales se ubicaron
rápidamente a la cabeza del progreso y empezaron a controlar parte
importante de la actividad económica sin que nadie prestara especial
atención.479 Sin embargo, la Gran Depresión de 1929 abrió muchas
interrogantes sobre el sistema corporativo de las grandes economías
y gestó una de las obras más significativas del pasado siglo en ma-
teria de gobiernos corporativos, esto es, el texto de Berle y Means
titulado The Modern Corporation and Private Property (1932), en que se
trae luz sobre el fenómeno del divorcio entre control y propiedad,
pero especialmente para llamar la atención sobre el poder no sólo
económico, sino que social y político, de los administradores profe-
sionales de las grandes corporaciones y sobre el hecho de que en la
realidad los accionistas ya no controlaban de verdad a estos gestores
profesionales. El texto no fue un libro meramente descriptivo, fue
un grito de alarma de parte de estos autores. Entonces es que surge
toda la teoría de los gobiernos corporativos.
Pese a los intentos de regular la actividad de los directorios, el
esquema anterior al Crash de 1929 perduró hasta la entrada en juego
de los grandes fondos de inversión (fondos de pensiones privados,
fondos de inversión de riesgo, compañías de seguros, etc., a princi-
pio de los años 70).480 Con el crecimiento económico y las cada vez
478
Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 357.
479
Berle y Means apuntaban en el año 1932 que de las 200 compañías más
grandes de los Estados Unidos 130 eran controladas por el directorio con autono-
mía y solo en 70 los accionistas tenían el control de la administración, pues en el
65% de los casos los accionistas estaban tan atomizados que nadie tenía un control
efectivo o eficaz de la gestión.
480
A partir de la década de los 60 las universidades anglosajonas, pero muy
especialmente las universidades de los Estados Unidos, desarrollaron modelos de
análisis a fin de determinar cómo hacer más eficiente en el esquema de las mana-
gerial companies la gestión de los administradores para beneficio de los accionistas.
Las tesis neoclásicas de que los intereses del directorio se confundían con los de la
compañía fueron desvirtuadas de partida por la teoría de Dodd a principio de los
años 30 (el realismo de Dodd For Whom are Corporate Managers Trastees estimó que
la corporación es un ser social y con intereses y responsabilidades sociales propias

388
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

menores barreras para el libre tránsito de capitales, estos fondos


comenzaron a convertirse en los grandes accionistas de los mercados
de capitales de los Estados Unidos (entre 50 y 60%) y en Gran Bre-
taña (80%). Estos fondos, si bien operan casi siempre como meros
inversionistas pasivos en las sociedades donde invierten, exigieron
modificaciones en la gestión corporativa, y se dio inicio a sistemas
de optimización en dicha gestión como, por ejemplo, el pago con

y equiparables a las de un ciudadano (citizenship obligations) que muchas veces van


contra los intereses de los accionistas, por lo que cuestionó seriamente la primacía de
los accionistas y promovió la autonomía de los directores), pero esencialmente por
los trabajos de Williamson y Marris. El primero dejó en evidencia que los intereses
de los ejecutivos no coincidían con los de los accionistas, pues aquellos velaban
por sus propios intereses, y fijó la regla entonces de que los ejecutivos cuidaban el
interés de los accionistas hasta el punto de mantener sus puestos. Marris llegó a la
conclusión de que los ejecutivos privilegiaban, además, el crecimiento de largo plazo
de las compañías (su fuente de ingresos regulares), pero que eso era contrario al
interés de los accionistas, que esperaban retornos de sus inversiones expresadas en
dividendos, pues de otro modo preferían deshacerse de sus acciones y eso perjudicaba
el valor bursátil de la compañía, de forma que los ejecutivos debían balancear ambos
factores en sus toma de decisiones. Otros economistas sostenían que las empresas
no tenían valor de mercado por sus utilidades, sino que se medían por sus ventas
(sales revenues o Turnover) y que los ejecutivos siempre aspiraban a incrementar
sus ventas como forma de medir su eficiencia, pero siempre con el límite de que
el éxito del ejecutivo depende no sólo de las ventas, sino que de la participación
en los beneficios de los accionistas que, de estar insatisfechos, pueden removerlos
o vender sus acciones, lo que deprime el valor bursátil de la compañía y la hace
más apetecible para compras hostiles que también habrán de privarlo de su cargo.
Nuevamente los teóricos reconocieron la dependencia indirecta de los ejecutivos
para con los accionistas. Pero del desarrollo de Coase en el sentido de explicar
que el mercado opera con islas de decisiones (islands of concious power), que son las
compañías dentro de las cuales no operan las leyes del mercado, sino la autoridad
de los ejecutivos justamente porque con eso se salvan las incertidumbres inherentes
al mercado (esto es, los intercambios dentro de la firma no son horizontales por
oferta y demanda, sino jerárquicos por orden del management). Pero rápidamente
la teoría opuso a Coase el fenómeno de que dentro de la compañía sí existe mer-
cado y ellas son de verdad sólo un “nexo de contratos” (v. gr., la negociación de
los contratos de trabajo, las obligaciones contractuales de los ejecutivos para con
los trabajadores, etc.), y que el único control jerárquico de verdad viene de los
accionistas, porque ellos son los únicos con incertidumbre y riesgos en oposición
a los trabajadores y acreedores de la firma. Ello llevó nuevamente a la crítica de
las managerial companies por ser organizaciones ineficientes en el sentido de que el
poder de control o monitoreo de los accionistas no existe (ALCHIAN y DEMSETZ).
A eso se suma la circunstancia de que por existir una relación de mandato (agency)
entre accionistas y management, para que los accionistas puedan monitorear la
gestión deben incurrir en costos de control (agency costs) –entre otros entender el
negocio– y esos costos deben ser inferiores a los dividendos que reciben, lo que
hace más difícil aún el control las managerial corporations.

389
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

acciones de la sociedad a sus altos ejecutivos, los incentivos en bonos


o remuneraciones variables y a la introducción de los Non Executive
Directors (NED), esto es, directores independientes en el directorio

Con todo, la teoría económica corporativa ha descubierto que los agency costs
pueden evitarse haciendo un análisis económico más profundo. Siempre los ejecu-
tivos deben cuidarse de mantener a los accionistas contentos, pues estos castigan la
gestión por la vía de la venta de las acciones, lo que afecta la estabilidad en el cargo
del ejecutivo. También controla el endeudamiento, porque este afecta al flujo de la
compañía y, por lo mismo, al superávit con que puede el ejecutivo pagarse sobre el
dividendo óptimo para dejar tranquilos a los accionistas. También el mercado tiene
incidencia en la eficiencia si existe competencia, pues hoy ninguna firma puede
quedarse dormida sin una seria amenaza a su solvencia por falta de competitividad.
En otras palabras, el mercado cumple una función de control en las managerial
companies y por esto la nexus of contrarts theory es contraria a la intervención del Es-
tado en la gestión y control de las compañías y desconoce el elemento jurídico de
que los directores son responsables ante la compañía y no ante los accionistas y de
que la sociedad es dueña de sus bienes y no los accionistas… pero esto puede ser
sólo una superposición de elementos económicos con elementos jurídicos. Huelga
señalar que estos factores de mercado han impulsado a los inversionitas institucio-
nales a partir de los 80 a hacer ejercicio de ellos para evitar los agency cost, lo que se
reflejó en un incremento en los pagos con acciones a los ejecutivos y de un juego
de fusiones y adquisiciones de compañías como castigo a malas gestiones.
Dos factores han llamado de vuelta a quienes apelan a una mayor intervención
pública en los gobiernos corporativos. Por un lado la teoría cada día más extendida
–promovida desde luego por sectores más de izquierda– en orden a que aparte
de los shareholders (accionistas) también tienen riesgos asociados a la gestión los
stakeholders (trabajadores, acreedores, consumidores, medio ambiente y público
en general). Esto se ha traducido en legislación positiva en el Reino Unido bajo
el gobierno laborista de John Blair. Los neoliberales retrucan en que todos esos
stakeholders están mejor cuidados por el mercado bien entendido que por los entes
públicos reguladores y controladores, opinión que compartimos como visión ge-
neral. El segundo factor ha sido el detonado por los escándalos de algunas grandes
compañías. En el Reino Unido por el escándalo del BCCI (Bank of Credit and
Commerce International) y en los Estados Unidos por los casos Enron y WorldCom,
que gestaron la denominada Sarbanes Oxley Act del año 2002.
Pero La Porta ha cuestionado la utilidad de estas legislaciones de mayor control
y regulación de los gobiernos corporativos. Él llega a la conclusión de que debe
devolverse su rol al mercado como mecanismo de control y para ello no es tan nece-
sario regular los gobiernos corporativos como proteger a los inversionistas mediante
mecanismos que hagan de su rol controlador propio del “dueño” más eficaz, esto es,
normas que protejan a los inversionistas minoritarios o en general muy diluidos. Esta
es la respuesta de La Porta al movimiento del Fondo Monetario Internacional y del
Banco Mundial, que promovieron en los países emergentes modelos de gobierno
corporativo basados en el esquema anglosajón como condición para sus programas
de crédito y ayuda. Sin embargo, para muchos autores el fenómeno en los países
sajones ha sido al revés: primero surgieron las Berle and Meane Corporations y mucho
después las normas de protección a los accionistas minoritarios o de compañías con
propiedad muy diluida. Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., pp. 371-375.

390
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

que cumplieran no una función gestora, sino que de control. En los


años noventa se comenzó a ver una participación más activa de los
inversionistas institucionales, que dejaron en varias oportunidades
caer su peso mediante remoción de uno o varios directores con
bajo rendimiento.
Este desarrollo no es un desarrollo universal, porque fuera de
Gran Bretaña y los Estados Unidos, en general las grandes compa-
ñías tienen controladores claros y determinantes, como se ve en
Chile. Pero la importancia universal del movimiento en el mercado
angloamericano es que ha servido como pauta para la creación de
sistemas de accountability,481 control e información muy necesarios
para la profundización del mercado de capitales y para facilitar la
actividad de los grandes fondos de inversión, como son en Chile las
AFP, las Administradoras de Fondos Mutuos o de Fondos de Inversión,
las compañías de seguros, etc.
En Gran Bretaña hasta avanzados los años noventa la teoría
sobre gobiernos corporativos estaba esencialmente fundada en prin-
cipios del orden moral antes que en la teoría económica. Durante
los 80, con el ascenso de Margaret Thatcher y el neoliberalismo y
la pleamar de la influencia de los trabajos antiguos y los no tanto
de Ronald Coase, se estimó lo mejor abandonarse al mercado y a la
primacía de los accionistas que a regulaciones desde arriba. Autores
a partir de los noventa volvieron a la carga cuestionando la prima-
cía de los inversionistas o accionistas en la definición y dirección
de los gobiernos corporativos, rescatando la importancia de otras
constituencies, como los trabajadores, los acreedores, los proveedores
y la sociedad en general que también debían tener una palabra en
los gobiernos corporativos, algunos destacando además lo benefi-
cioso económicamente, que en el largo plazo ello podía importar
para las corporaciones. Los escándalos en los noventa del BCCI y
del Robert Maxwell Group provocaron una revisión de las normas
de las listed companies a nivel de la misma industria, pues en ambos
casos los antecedentes financieros parecían impecables antes de
reventar ambas firmas. El Bank of England reacciona formando una
comisión (committee) presidida por Lord Adrian Cadbury (1992),
481
Esta expresión es muy sajona y difícil de traducir en una palabra al caste-
llano: tiene que ver con una literalidad de la voz responsabilidad no en el sentido
del derecho civil, sino en el sentido de que el directorio tiene que responder, dar
cuenta a los accionistas, acreedores y público en general de su gestión y del cum-
plimiento de sus obligaciones.

391
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

que esencialmente apunta a transparentar la gestión al interior del


directorio mediante dos medidas fundamentales: la introducción
de los directores independientes (non executive directors –NED–) y
mayores exigencias a nivel de información.482 Las recomendaciones
del Informe Cadbury no se convirtieron en ley, sino que fueron
adoptadas por la Bolsa de Londres para sus listing companies y aun
ellas sin tener la obligación de adoptarlas, pero sí la de explicar por
escrito por qué no las implementaban. Las falencias y lagunas del
Informe Cadbury vinieron a ser salvadas parcialmente por el informe
de Sir Richard Greenbury para abordar esencialmente los abusos
en las remuneraciones de los directores. Las propuestas fueron: que
el comité de remuneraciones está formado o al menos dominado
por NED; que no se pueda pagar a los directores con acciones de
la compañía; que exista mayor transparencia en la información a
los accionistas de todo ingreso de los directores; los directores no
deben durar más de dos años en sus cargos, idealmente uno. Estas
normas también fueron adoptadas por la Bolsa de Londres, pero
el efecto fue el inverso, porque la publicidad en los salarios llevó a
incrementos en los de los directores de compañías equivalentes y en
la creación de asesorías salariales normalmente apuntando hacia un
incremento en las rentas del management. A esto siguió el informe
del Hampel Committee presidido por Sir Ronald Hampel, resultado
del cual se fundieron las normas de los comités anteriores y de este
comité en lo que es conocido como el Combined Code.483 Se sugirió
crear el cargo de líder de los NED para contrarrestar el liderazgo
del CEO y del Chairman dentro del directorio; se insistió en que los
482
Brevemente las recomendaciones del Cadbury Committee fueron: a) que
las decisiones importantes se adopten por el directorio y no por algunos directores
aisladamente; b) que se separe la función del managing director or Chief Executive Officer
de la del Chairman o President de la compañía, para evitar concentraciones peligrosas
de poder; c) los directorios deben tener NED independientes tan importantes en
peso político como los directores gestores; d) la constitución de tres subcomités
al interior del directorio: de auditoría, de designaciones y de remuneraciones y
beneficios de los directores. Clave se estima el de auditoría, que tiene la doble
función de controlar el proceso de auditoría de los auditores externos para que
no sea manejado por los ejecutivos de la compañía y además vela por controlar la
gama de servicios adicionales que se contratan con la empresa auditora que puede
implicar una pérdida de independencia profesional de esta.
483
El Combined Code es un conjunto de normas de gobiernos corporativos que
adoptan las recomendaciones de los informes Cadbury, Greenbury, Hampel y Turnbull,
hecho por la Bolsa de Londres para las compañías que cotizan en dicho mercado
de valores. Es un código autorregulatorio y no una ley de aplicación forzada.

392
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

inversionistas institucionales deben votar en las juntas anuales, aun-


que sin establecerlo como obligatorio; en que no basta con revelar
los salarios, sino todos los demás costos asociados a beneficios para
los directores, en especial los beneficios previsionales.
Luego del advenimiento del gobierno laborista de Tony Blair se
volvió sobre el acento a favor de las demás constituencies o stakeholders
asociados a las empresas en la toma de decisiones. De allí el White
Paper del año 2002, cuyo volumen II aborda toda una reforma de
la Ley de sociedades, con el resultado del actual texto del art. 172
de la Company Act en que se solicita al directorio tener presente en
sus decisiones elementos como los trabajadores, el medio ambiente,
clientes y proveedores, etc.
El White Paper también contemplaba la exigencia de un Operating
and Financial Review (OFR) en que se exigía al directorio un informe
escrito sobre la marcha y proyecciones de los negocios sociales y su
estatus en el mercado. Luego de un acalorado debate, esta iniciati-
va se derogó a instancias del ministro de hacienda (Chancellor) Mr.
Gordon Brown. Pero el año 2003 la Comunidad Europea dictó la
directiva denominada Directiva Sobre la Modernización de la Con-
tabilidad Europea, que repuso la obligación de las firmas de hacer
un informe sobre sus desarrollos, políticas laborales, perspectivas,
condiciones financieras, etc., que volvía a dar preponderancia a
asuntos no financieros en la toma de decisiones e información de
las compañías abiertas.
Todo ese avance en el Reino Unido tuvo naturalmente influencia
en las propuestas de la denominada Sarbanes-Oxley Act (2002), con
que el Congreso de los Estados Unidos reaccionó a los escándalos de
Enron y Worldcom. Esta ley introdujo tres conjuntos de modificacio-
nes destinadas a evitar escándalos como los de Enron: un conjunto
de normas de naturaleza contable o de información contable que
obligan a los CEO y a los CFO a declarar que los balances, flujos de
caja y estados financieros, sean trimestrales o anuales, son efectivos y
verdaderos y que han sido revisados por ellos; que ellos han partici-
pado en los sistemas de control interno, especialmente el financiero;
que han entregado toda la información necesaria a los auditores y
que les han revelado todos los defectos o debilidades de sus siste-
mas de control interno. Esto como una forma de hacer a estos altos
ejecutivos directamente responsables de la información que emane
de la compañía. Un segundo grupo de normas dice relación con la
injerencia y participación de los directores independientes dentro

393
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de la corporación y de los subcomités dentro del directorio.484 Un


tercer grupo de normas estaba orientado a regular con más detalle
la actividad de auditoría de las sociedades que operan con financia-
miento del público.485

484
La principal reforma es que hoy se exige a las empresas cotizantes una
mayoría de directores independientes en el directorio. Los denominados direc-
tores independientes dicen relación con que no pueden ser ni haber sido em-
pleados en los últimos tres años de la empresa; no pueden pertenecer al mismo
grupo de empresas, no pueden depender de los controladores, y tampoco ser
directivos de entidades que reciban aportes de la sociedad (v. gr., a fundaciones,
universidades, etc.), son, por así decirlo, administradores profesionales. Además
se exige que los comités de auditoría, de remuneraciones a los ejecutivos y de
contrataciones de los altos ejecutivos estén formados sólo por directores indepen-
dientes. Naturalmente estos comités del directorio, que antes eran facultativos,
son ahora obligatorios. Asimismo se sigue que el presidente de las compañías
sea independiente y que los comités de directores independientes tengan sus
propias sesiones de directorio sin asistencia de los directores de gestión o altos
ejecutivos para poder expresar más libremente sus observaciones. Se exige que
las firmas informen en sus informaciones públicas si dentro de los comités exis-
ten especialistas, en especial dentro del comité de auditoría, si existe un experto
financiero, esto para fomentar su contratación y para que dentro de los comités
exista un control más profesional de los procesos de auditoría internos y exter-
nos. Si bien la ley no lo hace, ISS sugiere que un mismo director no pueda serlo
de más de 6 compañías; que los directores independientes tengan un paquete
importante de acciones de la compañía; que se formulen y publiquen códigos
éticos elaborados por el directorio que regulen sus actuaciones y conflictos, que
contemplen además autoevaluaciones periódicas.
485
En materia de normas de auditoría podemos reseñar las siguientes: a) la
prohibición de prestar algunos servicios distintos de los de auditoría, a fin de que
no se pierda de parte de la auditora su independencia y función fundamental, como
ocurrió en el caso Enron, y deben informarse los costos de todos los servicios que
presten las auditoras; b) en adelante la contratación de los servicios de auditoría
no dependerá más de los ejecutivos de la firma, sino del comité de auditoría del
directorio, formado a su vez por directores independientes; c) si bien en el proyecto
se propuso hacer obligatoria la rotatoria de auditoras, la SOA quedó en que los que
deben rotar son los altos ejecutivos de la auditora que se entienden con la empresa
auditada a fin de que no se generen lazos de amistad que puedan comprometer la
independencia; finalmente la SOA creó el Public Company Acounting Oversight
Board, cuya función es controlar la actuación de las empresas auditoras y de sus
procesos de auditoría. Aparte de estas normas destinadas a incrementar la inde-
pendencia de juicio y a eliminar los conflictos de interés entre las auditoras y sus
clientes, la SOA también ha exigido la creación dentro de las emisoras de controles
internos de auditoría que deben a su vez ser certificados por los ejecutivos superiores
de dichas firmas, siendo esta tal vez la medida más costosa de la reforma; también
exige que se publicite si el comité de auditoría tiene o no expertos financieros a
fin de estimular su contratación como directores. Ver ROBERT CHARLES CLARK,
ob. cit., pp. 18 a 25.

394
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Este movimiento de regulación de los gobiernos corporativos que


vemos iniciarse en Gran Bretaña con el Informe Cadbury y culminar
con la Sarbanes-Oxley Act ha sido muy criticado, tanto por su eficacia
como por sus costes.486 Esto afecta también a firmas chilenas, pues
si quieren cotizar sus valores en el mercado de los Estados Unidos,
deben cumplir con las exigencias de esta ley.
Desde nuestro Código de Comercio487 hasta la dictación misma
del la Ley Nº 18.046 ya se había avanzado bastante en la regulación
de los deberes de los directores a nivel reglamentario o regulatorio.
Con la Ley Nº 18.046 se ordenó con más detalle este asunto y se abrió
todo un espacio relativo a la responsabilidad de los directores por las
infracciones culpables o dolosas a sus deberes que ha tenido, hasta
la fecha, muy poco desarrollo en el foro y en la doctrina.
Pero desde los años noventa y en especial a partir de la Ley
Nº 19.705 –conocida como MKII– Chile, siguiendo las avanzadas
de Venezuela, Brasil, Argentina y México, no se ha quedado atrás,
pues también aquí se han introducido algunas normas dirigidas a
una mayor transparencia en la administración, particularmente en
las sociedades anónimas abiertas en razón de la función que ellas
desempeñan en el mercado de capitales y del rol cada día más sig-
nificativo de los inversionistas institucionales, como los fondos de
inversión, los fondos mutuos, las fondos de pensiones y las compañías
de seguros. Pero no contentos con la Ley Nº 19.705, se profundizó
en este campo con la Ley de Gobiernos Corporativos Nº 20.382, del
año 2009, que se hizo eco especialmente de los desarrollos legales,
corporativos y administrativos, de los Estados Unidos desde la Sar-
banes-Oxley Act.
En Chile y en el extranjero no está claro el beneficio de estas
reformas. No está claro si es bueno un directorio conformado ma-
yoritariamente por directores independientes, pues se sobreestima
486
Muchas firmas británicas solicitaron su eliminación de la Securities Exchange
Commission (SEC) y dejaron de cotizar o colocar bonos en los Estados Unidos úni-
camente por el alto costo que implica cumplir con las normas de la Sarbanes-Oxley
Act. Se estima que para las pequeñas corporaciones cotizantes estas reglas implican
un incremento de US$ 5.000.000 en sus costes de administración y auditoría y para
las grandes empresas un incremento de entre $ 30.000.000 a US$ 40.000.000. Ver
DIGNAM & LOWRY, p. 393.
487
El Código se limitaba a señalar que “los administradores no son responsables
sino de la ejecución del mandato que recibieron” y agregaba que “es nula toda
estipulación que tienda a absolver a los administradores de esta responsabilidad o
a limitarla” (antiguo art. 458 del Código de Comercio).

395
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

el valor del control y castiga el valor de gestión, que es la función


fundamental del directorio.488
Antes de entrar al fondo de este tema es bueno aclarar que lo
que estamos analizando son los deberes de los directores como
personas naturales, y no los deberes del directorio. La diferencia es
notoria, toda vez que los deberes de los directores se traducen en
sus responsabilidades civiles y penales por infracción a los mismos,
en tanto que los deberes del directorio se traducen en la respon-
sabilidad civil de la sociedad. Muchas veces las infracciones de los
directores acarrearán también la responsabilidad de la sociedad,
pero en ese caso el último responsable y obligado a indemnizar
es el director, en tanto que cuando se trata de una infracción del
directorio, el último obligado es la sociedad. Sin embargo, veremos
que existen obligaciones del directorio que trasuntan obligaciones
individuales de cada uno de sus miembros, como son, por ejemplo,
las obligaciones de información.

1.10.2. ¿Cuál es el deber fundamental de los directores?

Existe un centro de gravedad que agrupa todos los deberes de los


directores y, sin embargo, se echa de menos en todos los textos con-
sultados en el desarrollo de este tema la pregunta sobre ese centro,
sobre ese deber fundamental.
A nuestro juicio el deber fundamental de los directores es velar
por sobre toda consideración por los intereses de la sociedad. Pero
la noción de interés social no es tan clara, pues se la confunde con
muchos fines loables a conseguir –v. gr., el progreso económico y
social, la equilibrada distribución de los beneficios entre empresa y
trabajadores, etc.–, no son inherentes a la noción jurídica de interés
social. Compartimos con Alcalde Rodríguez que “la noción de interés
social posee una significación objetiva –y por tanto, independiente
o ajena a las motivaciones personales o psicológicas de los accionis-
tas– que se traduce en la consecución del lucro o utilidad de la misma
sociedad, considerando para ello y entre otros factores, su plazo de

488
Ver Gobiernos Corporativos y Crisis Empresariales (II Seminario Harvard-Com-
plutense de Derecho Mercantil), artículo “Los Cambios en el Gobierno Corporativo
tras la Sarbanes-Oxley Act: Una Historia con Moraleja También para el Legislador”,
por ROBERT CHARLES CLARK, pp. 16 y ss.

396
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

vigencia y los riesgos inherentes al giro de actividad que desarrolla”.489


En otras palabras, su función es incrementar su lucro y optimizar sus
resultados. Pensamos asimismo que esta noción será la que ordene
adecuadamente los demás elementos que integran la gran obligación
de lealtad que tienen los directores con la sociedad.
En el art. 172 de la Companies Act británica se expone este
principio señalando que “un director de una sociedad debe actuar
en la forma que él estime, de buena fe, será probablemente la que
promoverá el éxito de la compañía para beneficio de sus accionistas
como un todo…”. Las sociedades anónimas son instrumentos de
riqueza, por sobre todas las otras sociedades su finalidad no es la
asociación de personas, sino que la reunión de capitales para mul-
tiplicar esa riqueza. Y ese incremento de la riqueza de la sociedad
y, por lo tanto, de sus accionistas, es el deber fundamental de los
directores y por ello la principal prohibición para los directores es la
del Nº 1 del art. 42 LSA, que les prohíbe “proponer modificaciones
de estatutos y acordar emisiones de valores mobiliarios o adoptar
políticas o decisiones que no tengan por fin el interés social”. Los
directores deben siempre apuntar en sus acciones u omisiones al
interés de la sociedad.
Naturalmente que no debe leerse el duro pasaje anterior en
términos que para el cumplimiento de ese deber primordial los
directores no tienen límites en orden a los medios. Hoy por hoy la
actividad económica está sujeta a múltiples limitaciones asociadas al
respeto de la dignidad del trabajo (derecho laboral y de la seguridad
social), al respeto del medio ambiente (derecho del medio ambien-
te),490 a los deberes para con el Estado (derecho tributario) y cada
área económica tiene asimismo sus propios marcos regulatorios.
Junto a estas limitaciones existen otras más generales que surgen

489
ENRIQUE ALCALDE RODRÍGUEZ, La Sociedad Anónima, p. 40. Halperin y
Otaegui apuntan en el mismo sentido cuando señalan que el interés social es “un
concepto fundamental del funcionamiento de la sociedad (actuación de socios y de
los órganos sociales), que halla su fuente en la causa y en la lealtad de actuación de
los socios e integrantes de los órganos…”, y añaden que “el interés social radica en
la realización de cuanto es idóneo para satisfacer el objeto social y que se resuelve
en una satisfacción proporcional del interés individual de cada socio”, por lo que
“la noción de interés es objetiva (no psicológica) y se la apreciará en concreto”.
Sociedades Anónimas, pp. 214 a 216.
490
El art. 172 (1) de la Companies Act británica expresamente previene que en
la búsqueda del éxito de la compañía el director debe tener presente “el impacto
de las operaciones sociales en la comunidad y en el medio ambiente”.

397
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

del ordenamiento jurídico en general: el respeto de la ley, del orden


público y de las buenas costumbres, etc. Todo ese marco de limita-
ciones ordenado al bien común limita y encauza la actividad de la
sociedad y, por lo mismo, el ámbito en el cual los directores deben
enmarcar el cumplimiento de ese deber fundamental.
No es deber de los directores distraerse de esa finalidad esencial
a otras finalidades tal vez más nobles, pues esa no es su función. Un
director debe cumplir con la normativa ambiental, pero no está
obligado a convertir a la sociedad en una suerte de ONG verde; debe
velar por la dignidad y los derechos de los trabajadores, pero sólo
de los trabajadores de la sociedad; debe pagar sus tributos, pero no
debe hacer donaciones al Fisco. No es para eso que existe la socie-
dad anónima y, por lo mismo, no es para eso que está el director
designado. Es cierto que muchas empresas hacen gestos hacia la
comunidad que no son estrictamente comerciales, pero esos gestos
normalmente tienen una finalidad lucrativa.491 Así las publicitadas
donaciones a causas de beneficencia, o los aportes de esas empresas
a la comunidad en que desarrollan su actividad, etc., son aportes
necesarios para la supervivencia de la sociedad que convive en una
comunidad. Pero se observa con frecuencia que la autoridad fiscal
(el Servicio de Impuestos Internos) muchas veces objeta como gasto
deducible de la renta tributable aportes de las sociedades a causas
altruistas, precisamente porque ellas no están dentro del ámbito
del giro social, por muy encumbrada que sea la inspiración de la
misma. Un buen director no debe avergonzarse de buscar el éxito y
riqueza de la sociedad y de los accionistas, porque esa es su función
y ella es no sólo útil sino sumamente beneficiosa para el resto de
la sociedad.
Todas las demás obligaciones que veremos se derivan de este
principio fundamental.
Antes de pasar al análisis de la sustancia de estas obligaciones,
nos interesa rescatar un elemento de estas obligaciones subrayado
unánimemente por la doctrina nacional492 y la extranjera.493 Las

491
Claro, resulta por eso comprensible que el art. 172 (1) de la Companies
Act británica expresamente señale que es deber de los directores en la búsqueda
del éxito de la compañía cuidar el impacto de las operaciones sociales en la comu-
nidad y buscar que la compañía mantenga los más altos estándares en su conducta
comercial. Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 470.
492
BARROS BOURIE, ob. cit., p. 832; CAREY, ob. cit., pp. 143 y 144.
493
DOOLEY, ob. cit., pp. 172 y ss.

398
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

obligaciones de los directores no son obligaciones de resultado, sino


de medios, esto es, son de aquellas “en que el deudor se compromete
a una conducta prudente y diligente para tratar de obtener el resul-
tado que persigue el acreedor; pero no asume la responsabilidad de
que tal resultado se logre efectivamente”.494 Esta noción del derecho
continental se traduce en el principio del Business Judgement Rule del
Derecho norteamericano. Esencialmente lo que estamos diciendo es
que los directores no pueden ser juzgados a la luz de los resultados
económicos de su gestión, sino a la luz de la diligencia, honestidad,
cuidado y lealtad con que adoptaron las decisiones.

1.10.3. Deberes de diligencia o cuidado

El art. 41 LSA dispone que “los directores deberán emplear en el


ejercicio de sus funciones el cuidado y diligencia que los hombres
emplean ordinariamente en sus propios negocios”, lo que es equi-
valente a decir que los directores responden por culpa leve en los
términos del art. 44 del Código Civil, que, recordemos, “se opone
a la diligencia o cuidado ordinario o mediano”. La ley no hace dis-
tinciones en orden a la diligencia de los directores dependiendo
de si son o no remunerados, como ocurre por regla general en el
mandato (art. 2129 del Código Civil) que, recordemos, es el vínculo
que individualmente vincula al director con la sociedad.
Esta regla parece muy genérica, pero la verdad no lo es. Es cierto
que la culpa es una noción abstracta, pero la equivalencia en orden
a que el director debe ser evaluado como si administrase su propia
hacienda fija parámetros de conducta importantes; pero además no
se trata de la diligencia con que ese director en particular gestiona
sus negocios, sino como los hombres ordinariamente lo hacen.495
494
CAREY, p. 143.
495
En Gran Bretaña el art. 174 de la Company Act establece un doble examen
de diligencia equilibrando factores objetivos con subjetivos. Un director debe actuar
con el cuidado, habilidad y diligencia que razonablemente debe esperarse de una
persona en el ejercicio de las funciones que ejerce el director (objective standard),
pero siempre ponderadas por “el conocimiento general, habilidad y experiencia”
(subjective standard) que ese específico director tiene. En los Estados Unidos la Model
Business Corporation Act de 1984, adoptada en este punto por muchos estados de la
Unión, dispone que un director debe cumplir sus funciones “con el cuidado con
que ordinariamente una persona prudente en una posición equivalente ejercería
bajo circunstancias similares”, frase a la que en 1999 se le eliminó la exigencia de

399
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Es cierto, como dice Hamilton, que estas redacciones no hacen di-


ferencia llegado el caso concreto,496 pero sí tienen importancia al
definir ciertos parámetros, pues el caso fortuito o fuerza mayor no
debe ser definido en abstracto, sino en concreto; no se trata de un
imposible de resistir para Dios, sino un imposible de resistir para
un determinado nivel de exigencia.
Estas exigencias imponen desde luego al director cumplir con
todos los deberes que expresamente le impone la ley, tanto la Ley
de Sociedades Anónimas como otras leyes. No puede él eximirse
de responsabilidad alegando que en sus propios negocios, por muy
exitosos que sean, él no aplica el mismo nivel de cuidado.
En Chile es habitual, especialmente en sociedades anónimas
cerradas, ver el cargo de director más un reconocimiento que una
responsabilidad. Un director que asume su cargo tiene, desde lue-
go, el deber de entrometerse en los negocios sociales, analizar los
balances y estados de resultados, asistir a las sesiones de directorio,
buscar asesoría en aquello en que se solicita su voto y que requiere
de conocimientos especiales, objetar todo acto ilegal de la sociedad
de que tenga conocimiento, etc. En el otro extremo estuvo el sis-
tema estadounidense, en que floreció el negocio de las demandas
contra directores de grandes compañías y con ello el seguro de
responsabilidad que las mismas compañías debían contratar para
que sus directores asumieran cargos de alta responsabilidad. Esto ha
llevado a muchos estados de la Unión a promulgar leyes para limitar
el alcance monetario de dicha responsabilidad, pues de otro modo
se estaba generando un sistema en que los más capaces preferían
no ser directores o bien que rigidizaba por excesos de cautela la
administración de las sociedades.
Es un error, sin embargo, estimar que los directores son gestores.
El verdadero administrador de la sociedad es el gerente general.
El directorio cumple una doble función: a) fijar las políticas de la
compañía, lo que en el Derecho sajón se denomina decision making
function; b) fiscalizar el desarrollo de los negocios sociales que ges-
tionan el gerente general y los demás ejecutivos de la compañía,
como asimismo elegir a los altos ejecutivos y crear o hacer crear
“ordinariamente una persona prudente”, porque se estimó que eso afectaba la
audacia con que los directores deben enfrentar los negocios sociales y les restaba
por tanto capacidad de liderazgo. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 447.

496
Var HAMILTON, ob. cit., p. 448.

400
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

los mecanismos de contraloría interna razonables para el tipo de


negocio y tamaño de la compañía (oversight-function). En esa línea
iba la antigua norma del art. 50 de la LSA, que eximía al directorio
de la custodia y teneduría de los libros contables de la compañía,
pues esa carga es propia de la gestión del día a día. La Ley Nº 20.382,
creemos que con poca razón, encomendó la teneduría de los libros
al directorio, cuando ello está muy fuera de su labor.
Asimismo, los directores normalmente reposan en información
proporcionada por el gerente general o los ejecutivos de la com-
pañía, pues el principio de la buena fe impone esa conducta, salvo
que se trate de información manifiestamente errada o públicamen-
te desmentida.497 Pero los directores sí tienen un deber directo:
deben informarse del negocio social. Si se trata de una empresa
productora de cecinas o manufacturera de herramientas, nadie les
exige que sepan hacer cecinas o emplear un torno industrial, pero
sí es deber saber del negocio: mercados, precios, etc., pues de otro
modo su función pasa a ser meramente decorativa. Es corriente en
las empresas familiares ver que hijos y cónyuges figuran y firman
como directores sin tener la menor idea de lo que ocurre en dicha
compañía; conducta muy grave a la hora de los problemas y que en
los Estados Unidos ha sido sancionada civilmente, porque se estima
una grave infracción al deber de cuidado de los directores efectivos
de momento que renuncian al ejercicio de sus obligaciones.498
Sin embargo, al interior del directorio no todos los directores
cumplen una misma función: los hay propiamente de gestión, los
hay que cumplen una función de consultores (v. gr., legales o tribu-
tarios) y los hay que tienen un rol contralor. Nosotros creemos que
más allá de la función específica de cada director, todos ellos son
administradores, porque esa es la función del órgano que integran
y la ley no les permite eximirse de esa responsabilidad.
497
En Gran Bretaña es doctrina (dictum) fundada en equity que “los directores
deben reposar en los empleados para informarse en forma cabal de lo que está
ocurriendo en la compañía”. Asimismo, en el caso Barings PLC el juez Parker
también señaló que “en tanto los directores están facultados –sujetos a los articles of
association de la compañía– para delegar funciones particulares a aquellos bajo ellos
en la cadena de mando y deben confiar en su competencia e integridad hasta un
punto razonable, el ejercicio del poder de delegación no los absuelve del deber del
director de supervisar el cumplimiento de esas funciones delegadas”. Ver MYASON,
FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 478.
498
Es el leading case Francis vs. United Jersey Bank de 1981. Ver HAMILTON, ob. cit.,
p. 451.

401
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Es importante señalar que el cargo de director es permanente.


El director no tiene horario de trabajo, ni días feriados. Si bien la
función de director se ejerce en sala legalmente constituida, esto es, en
las sesiones de directorio, ello no lo excusa de estar siempre atento
a lo que ocurre en la sociedad y en su mercado relevante. Es famoso
el fallo del juez Jonathan Parker en el caso del banco Barings PLC
del año 2000, ratificado por la Court Of Appeal, quien quebrando
el precedente del caso Brazilian Rubber Plantations and Estates,499
resolvió que “los directores tienen, individual y colectivamente, un
deber continuo de adquirir y mantener un conocimiento suficiente
y una comprensión de los negocios de la compañía que les permita
cumplir propiamente sus deberes como directores”.500 En Chile esta
regla podría aplicarse sin restarle una coma. Lo anterior no hay que
confundirlo con la exigencia de que el director esté al tanto del día
a día de la sociedad, pues no es así, él está obligado sólo a conocer
la información relevante y la que el gerente le suministre para las
sesiones de directorio.501
Es bueno traer a colación lo que en los Estados Unidos ha desa-
rrollado la teoría de Business Judgement Rule, que Hamilton describe
como que un director no puede ser sancionado civilmente por las
decisiones adoptadas sobre información razonable y con cierta ra-
cionalidad, aunque dichas decisiones resulten en grave o desastroso
perjuicio para la compañía, salvo que se acredite que el director obró
con conflicto de intereses.502 Esto implica de suyo que un director

499
En el caso Re Brazilian Rubber Plantations and Estates Ltd. de 1911 se había
resuelto que un director “puede asumir la gestión de una empresa productora de
goma en completa ignorancia de todo lo concerniente a la goma, sin por ello in-
currir en responsabilidad por los errores que pueden surgir de dicha ignorancia”.
Esa ya no es doctrina admisible en el Reino Unido. Ver MAYSON, FRENCH & RYAN,
ob. cit., p. 477.
500
Ver MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 477.
501
En el caso City Equitable Fire Insurance Co. Ltd., la doctrina sentada (dictum)
fue que “un director no está obligado a dar atención continua a los negocios sociales.
Sus deberes son de naturaleza intermitente y para ser cumplidos en las periódicas
sesiones de directorio y en las reuniones de cualquier comité del directorio en el
que haya sido designado. Él no es, sin embargo, obligado a atender a todas las re-
uniones, pero sí es obligado a asistir toda vez que razonablemente él puede asistir”.
MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 479.
502
Hamilton nos dice que esa regla además está integrada por su anverso,
que señala que los acuerdos del directorio son obligatorios para la sociedad y los
accionistas no pueden desconocerlos o impugnarlos sólo por ser malas decisiones
o por ser perjudiciales a la sociedad. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 453.

402
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

no puede ser sancionado por los malos resultados objetivos de la


compañía. En segundo lugar, no puede ser sancionado por errores
o descriterios en su juicio a la hora de administrar. Como señala
Hamilton, “se les concede a los directores discreción en relación con
la gestión (management) de la corporación y el ejercicio racional de
dicha discreción generalmente no está sujeto al control judicial. Tal
vez es también relevante la creencia de que la mayoría de los jueces
no son hombres de negocios capaces de juzgar apropiadamente
(second-gessing) el ejercicio de dicha discreción”.503
Huelga señalar que los estatutos no pueden limitar la responsa-
bilidad de los directores ni en sus causas, ni en sus montos. Cuando
el art. 41 dice que es nula toda restricción, ello debe leerse como
inexistente y no como una estipulación válida en tanto no se declare
su nulidad. A nuestro juicio estaba de más que el legislador proscri-
biera limitaciones a la responsabilidad, ya que su fuente no es con-
tractual, sino legal, pero en todo caso ayuda esta clarificación para
el evento de que quisieran fijarse limitaciones a la responsabilidad
de los directores, estatutarias o a nivel de juntas de accionistas, en
lo que dice relación con las responsabilidades hacia los accionistas,
la sociedad y, menos aún, hacia terceros.
La pregunta es si es válido que una sociedad anónima contrate
seguros a su costa para cubrir el riesgo de la responsabilidad de
los directores. Si la ley prohíbe limitar esa responsabilidad es para
evitar que los directores relajen sus niveles de gestión y control, y el
seguro por responsabilidad civil podría producir el mismo efecto
indeseado, máxime si su costo es asumido por la propia sociedad.
Sin embargo, tanto en Chile como en todas las economías desarro-
lladas existe un importante desarrollo en este mercado de seguros
conocidos por su sigla D & O Liability Insurance (Director’s & Officers
Liabilities Insurance).
En el mismo sentido, el art. 41 LSA nos dice que la aprobación
de las cuentas del directorio, en especial la que debe hacer en la
junta ordinaria anual, no libera a los directores de responsabilidades
específicas y que la aprobación de la cuenta anual no implica tampo-
co exención de responsabilidad si el o los directores incurrieron en
culpa lata o dolo, norma más estricta que la del art. 1465 del Código
Civil, que admite la condonación del dolo pasado.

503
HAMILTON, ob. cit., p. 454.

403
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.10.4. Deberes de información

Los deberes de información de los directores tienen dos sentidos.


Tienen el deber de informarse ellos de la marcha de los negocios
sociales, por un lado, y el deber de informar a los contralores, ac-
cionistas, autoridades y público en general sobre la marcha de esos
negocios y sobre determinados hechos –denominados esenciales– que
la ley estima son relevantes. El deber de informarse es individual de
cada director, en tanto que el de informar es un deber colectivo u
orgánico del directorio.

1.10.4.1. Deber de informarse

Los directores no son gestores de una compañía, son administra-


dores en un sentido más general. Quien administra, hemos dicho,
es la agrupación de altos ejecutivos de la sociedad dirigidos sea por
un “director ejecutivo” o un gerente general. Pero para el ejercicio
de esa administración más general es deber del director informarse
sobre lo que ocurre dentro de la compañía y, también, lo que ocurre
fuera de la compañía (mercado de proveedores y mercado de clien-
tes). Como señala Aguirre Brand, “existe para los directores el deber
de estudiarla (la información societaria disponible) y contar con la
asesoría especializada que requieren para lograr una comprensión
global del estado en que se encuentra la compañía”, y añade que
“asimismo, el cabal cumplimiento de este deber traería aparejada la
obligación extra de indagar y exigir información de difícil acceso que
complemente la entregada por los agentes de la entidad”.504 Nosotros
iremos más allá: la información que deben manejar los directores
no es sólo la de la compañía; no es sólo la requerida para fiscalizar.
Los directores son creadores de políticas empresariales y, desde esa
perpectiva, deben informarse de todo cuando es necesario para una
acertada política empresarial. Esta obligación será de mayor o menor
intensidad dependiendo, naturalmente, de la entidad y mercado
relevante de la sociedad cuyo directorio integran.
Para ello la ley establece que “cada director tiene derecho a ser
informado plena y documentadamente y en cualquier tiempo, por
el gerente o el que haga sus veces, de todo lo relacionado con la
504
AGUIRRE BRAND, ob. cit., p. 35.

404
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

marcha de la empresa”. La ley subraya dos elementos de este derecho


a informarse: la información no puede recabarla el director de cual-
quier ejecutivo de la compañía: sólo puede ser del gerente general o
de quien “haga sus veces”. No explica la ley qué significa esta última
frase, pero a nosotros nos parece que se aplica a cualquiera que haga
las funciones del gerente general, esto es, el que dirija la sociedad o
un determinado establecimiento de ella. Así, esto delimita mucho la
responsabilidad de los directores, porque esencialmente la norma
dice que los directores son responsables de las decisiones adoptadas
en razón de información no oficiosa, sino que proporcionada por
el gerente general o quien haga sus veces, dejando en claro así su
rol más pasivo. Pero, naturalmente, los directores no pueden excu-
sarse, al menos civilmente, por sólo no haber sido informados por
el gerente, pues ellos tienen el deber de recabar información del
mismo, ya que la ley les reconoce el “derecho” a hacerlo y la falta
en recabar información puede ser constitutiva de una violación al
deber de diligencia y cuidado impuesto por el art. 41 de la LSA a los
directores de una sociedad anónima, sancionable incluso adminis-
trativamente por la SVS.505
Este deber se expone muy bien en el art. 46 del DFL Nº 3, Ley
General de Bancos, al decir que “el directorio deberá adoptar las
medidas e impartir las instrucciones necesarias con el objeto de man-
tenerse cabal y oportunamente informado, con la correspondiente
documentación, del manejo, conducción y situación de la entidad
bancaria que administra”.
El segundo factor importante de la norma en comento es que
si bien la función del director se ejerce colectiva y orgánicamente
en sala legalmente constituida, la facultad-deber de recabar infor-
mación del gerente puede y, por tanto, debe hacerse “en cualquier
tiempo”, lo que deja en evidencia que no se limita a sólo lo que
pueda informarse en la sesiones del directorio.
Pero más allá del deber de informarse sobre la marcha de los
negocios, a nuestro juicio los directores deben en general procurar

505
Un caso en desarrollo mientras se escribe este texto es el caso de las multas
aplicadas por la SVS en razón del art. 27 letra b) del DL Nº 3.538 a los miembros
del directorio de Farmacias Ahumada, en que a muchos de ellos se les aplicó una
multa precisamente por haber faltado a su deber de cuidado en razón de no haberse
informado del desarrollo de la investigación y requerimiento de la Fiscalía Nacional
Económica de una eventual infracción a las normas sobre libre competencia. Ver
Resolución Exenta Nº 861 de la SVS de fecha 31 de diciembre del año 2009.

405
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

informarse sobre otros elementos que inciden en dicha marcha:


mercados, oportunidades, desempeño de la competencia, impacto
de nuevas leyes en el desempeño de la compañía, etc., porque esta
información es inherente a toda labor de administración.
Penalmente la cosa puede ser un tanto distinta, pues al menos
en materia concursal para que un director sea perseguible por los
delitos de quiebra, se requiere que él además de ejercer un cargo
de dirección efectiva autorice o ejecute las conductas punibles con
conocimiento de la situación de los negocios de la sociedad (art. 232
del Libro IV del Código de Comercio).
La prueba o criterio con que deberá medirse el cumplimiento
de esta obligación de informarse que atañe a los directores es la de
la diligencia con que el art. 41 LSA les pide que administren, esto
es, información con que los hombres ordinariamente cuentan en
la administración de sus propios negocios.

1.10.4.2. Deber de información hacia los accionistas

Por regla general los accionistas, cualquiera sea su participación en


el capital social, no tienen derecho a más información que aquella
que la ley expresamente les permite acceder. No existe obligación
alguna del directorio de mantener permanente o intermitentemente
informados a los accionistas sobre la marcha de los negocios socia-
les, y esto es lógico, pues el secreto de los negocios sociales también
cumple un rol respecto de los accionistas, en especial en las socieda-
des anónimas abiertas.506 Bastaría con adquirir una acción de una
sociedad anónima para hacerse de todos sus secretos de gestión,
industriales y comerciales. Como aun erradamente creemos ver en
un accionista a un “socio” de la sociedad anónima, en especial en
las sociedades cerradas, es habitual percibir en las personas el de-
recho a información irrestricta como un derecho natural, cuando
la regla es precisamente la inversa: la sociedad no está obligada a
dar información a los accionistas sino en los casos en que la ley o la
autoridad especialmente la faculta u obliga. En efecto, el art. 46 LSA
dispone que “el directorio deberá proporcionar a los accionistas y
al público las informaciones suficientes, fidedignas y oportunas que
la ley y, en su caso, la Superintendencia, determinen respecto de la
506
De la misma opinión, PUELMA ACCORSI, Sociedades, t. II, p. 620.

406
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

situación legal, económica y financiera de la sociedad”. Si no existe


ley, o, en su caso, disposición de la Superintendencia, no existe
obligación de informar.507
Dicho lo anterior, y sentado el principio general, debemos admitir
que las excepciones a dicha regla son múltiples y diríamos que en
número creciente, pues cada vez más se exige mayor “transparencia”
en la gestión social de cara a los accionistas.
Pero este deber de información a los accionistas no es un deber
individual de los directores, sino que un deber orgánico del direc-
torio. Cada director debe mantener siempre la reserva a que está
obligado en razón del art. 43 LSA. Pero el directorio como cuerpo
sí tiene deberes muy específicos de información.
1. El primero y más claro deber de información a los accionis-
tas es el del Nº 1 del art. 56 LSA, esto es, anualmente entregar una
memoria sobre la marcha de los negocios sociales, una copia del
balance de la sociedad al 31 de diciembre del ejercicio anterior y
una cuenta de ganancias o pérdidas (estado de resultados) relativa
al mismo ejercicio. Además, el directorio debe hacer entrega a la
junta de accionistas del informe sea de los inspectores de cuentas o
de los auditores externos de la sociedad (arts. 56 Nº 1 y 74 LSA).
Este deber de información no es continuo: sólo está obligado
el directorio a hacerlo en la junta general ordinaria de accionistas.
Además, la memoria anual, el informe de los auditores externos y los
estados financieros auditados deben subirse al sitio de Internet de la
sociedad, entendemos que también al menos 15 días antes de la junta
ordinaria de accionistas, aunque la ley no lo dice directamente.
Sin embargo, dicha información, en conjunto con los inventarios,
actas de directorio y libros contables, debe estar disponible en las
oficinas de la administración de la sociedad a los accionistas a más
tardar con 15 días de antelación a la fecha de celebración de la jun-
ta y sólo durante ese plazo los accionistas podrán examinar dichos
documentos. Durante ese plazo y en el mismo lugar, los accionistas
507
Esto se complementa con el delito de quiebra fraudulenta del Nº 15 del
art. 220 del Libro IV del Código de Comercio que castiga bajo el título de quie-
bra fraudulenta al deudor si “dentro del ejercicio en el cual cese en el pago de
sus obligaciones o en el inmediatamente anterior, hubiere omitido, falseado o
desvirtuado información de aquella que ha debido proporcionar de conformidad
a la ley, acerca de su real situación legal, económica o financiera”. Este artículo
sólo sanciona estas conductas si la información atingente debe entregarse por
mandato legal. Ver PUGA VIAL, Derecho Concursal, Delitos de la Quiebra, 2ª edición,
pp. 210 y ss.

407
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

pueden revisar memoria, balance, cuenta de resultado e informes


de inspectores de cuentas o auditores relativos a las filiales –sólo las
filiales– de la sociedad (art. 54 LSA y art. 61 del Reglamento).
Curiosamente la ley da acceso a los accionistas a las actas y los
libros de la sociedad. Las actas sólo pueden ser las de las sesiones
de directorio y las de juntas de accionistas. Los libros sólo pueden
ser los libros obligatorios establecidos en el Código de Comercio
(Libro Diario y su auxiliar de facturas; el Libro Mayor y el Libro de
Inventarios y Balances) y en la legislación laboral (Libro de Remune-
raciones) o tributaria (Libro de Compras y Ventas; Libro de Control
de Papel Timbrado, Libro de Control del Impuesto de Timbres
y Estampillas, etc.). Esta norma tan general nos merece muchos
reparos. Desde luego, se opone al principio general del art. 41 del
Código de Comercio.508 Además, se presta a abusos de parte de la
competencia, a quien directa o indirectamente le basta con hacerse
de una acción de la sociedad para tener acceso a información muy
relevante y, en muchos casos, muy comprometedora. Claro, la ley
no obliga a la sociedad a entregar copias de estos instrumentos a
los accionistas, pero ya el solo acceso de los accionistas a las actas de
directorio es un asunto muy delicado. Para proteger los intereses
sociales, la ley establece que “con aprobación de tres cuartas partes
de los directores en ejercicio, podrá darse el carácter de reservados a
ciertos documentos que se refieran a negociaciones aún pendientes
que al conocerse pudieran perjudicar el interés social”, norma muy
imperfecta en sí misma, porque no tiene aplicación en caso de di-
rectorios de sólo tres directores; porque exige un pronunciamiento
expreso del directorio para cubrir con la reserva ciertos anteceden-
tes y porque se limita a “negociaciones aún pendientes”, cuando
la historia de la compañía es también un secreto valioso y cuando
muchas veces los pactos de confidencialidad (confidential agreements) se
extienden a plazos muy superiores a la mera época de ejecución o
implementación de una negociación.
Además la ley ordena que antes de la junta –una fecha no pos-
terior al primer aviso de convocatoria– la sociedad anónima abierta
508
Dicha disposicipón previene que “se prohíbe hacer pesquisas de oficio
para inquirir si los comerciantes tienen o no libros, o si están o no arreglados a las
prescripciones de éste Código”, y el art. 42 añade que “los tribunales no pueden
ordenar de oficio, ni a instancia de parte, la manifestación y reconocimiento general
de los libros, salvo los casos de sucesión universal, comunidad de bienes, liquidación
de las sociedades legales o convencionales y quiebras”.

408
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

debe hacer llegar a todos los accionistas la memoria, balance, estado


de resultado e informe de los auditores junto con un anexo con una
síntesis fiel de los comentarios y proposiciones que formulen por
escrito y con 30 días de antelación a la fecha de la junta de accionistas
que posean o representen separadamente o en conjunto un 10% o
más de las acciones con derecho a voto (art. 82 del Reglamento).
Se añade a lo anterior que en toda comunicación que el direc-
torio envíe a los accionistas con motivo u ocasión de una citación
a junta, o solicitudes de poder o fundamentos de sus decisiones,
también debe añadir los comentarios o proposiciones hechas por
dichos accionistas. Estas observaciones de los accionistas también
deben estar en las oficinas de la sociedad con una anticipación de al
menos 10 días antes de que el directorio despache esta información
a los accionistas (art. 84 del Reglamento).
En cambio, en las sociedades anónimas cerradas sólo está obli-
gado a hacer llegar copia del balance y cuenta de resultados, y sólo
a aquellos que lo soliciten (art. 75 LSA).
Posteriormente, si el balance o estado de resultados son modifi-
cados merced a lo ocurrido en la junta, también debe enviarse a los
accionistas el balance y estado de resultados modificado no después
de los 15 días de ocurrida la junta pertinente (art. 75 LSA).
2. Es responsabilidad del directorio la custodia y teneduría de
los libros contables y de actas de las sociedades anónimas conforme
al inciso segundo del art. 7º LSA.509 Pero además es responsabilidad
del directorio mantener en la sede principal y en las agencias o
sucursales de la sociedad anónima y, en el caso de las sociedades
anónimas abiertas, también en sus sitios de Internet, a disposición
de los accionistas, ejemplares actualizados de los estatutos firmados
por el gerente con indicación de la fecha y notaría en que se otorgó
la escritura de constitución y sus modificaciones, en su caso, y de
los datos referentes a sus legalizaciones (fecha, foja y número de
las publicaciones e inscripciones de los extractos de dichas escri-
turas).
3. El directorio es también obligado a informar a la junta en
los actos o contratos o negociaciones en que uno de sus miembros
haya tenido interés, en los términos indicados en el art. 44 de la LSA
509
Antes era responsabilidad del gerente general (art. 50 LSA). La Ley Nº 20.382
transfirió esta responsabilidad al directorio indicando, en todo caso, que puede
delegar dicha carga por acuerdo del mismo, del que debe dejarse constancia en
el acta respectiva.

409
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

y art. 146 LSA. Pero, nuevamente, se trata de una información “en


junta” y no individual a los accionistas.
4. El directorio está también obligado a dar cuenta en la próxi-
ma junta ordinaria de accionistas de las oposiciones de uno o más
miembros del directorio a los acuerdos del mismo que figuren en
el libro de actas del directorio. Esta obligación de informar debe
hacerse por quien presida la junta de accionistas, normalmente el
presidente del directorio (art. 48 LSA).
5. El directorio está también obligado a dejar constancia en la
Memoria Anual de todas las remuneraciones que hubieren recibido
en el período cubierto por dicha memoria. Asimismo, los gastos del
directorio deberán ser presentados en la memoria social, agrupados
por ítemes relevantes, e informados a la junta ordinaria de accionistas
(art. 39 LSA).
6. El directorio está también obligado a informar a la junta de
accionistas de las inversiones en las sociedades coligadas o filiales
y los balances y memoria explicativa de dichas sociedades. Esto es
importante, porque los dividendos en estas sociedades se calculan
en base a balances financieros consolidados y no sólo considerando
el balance tributario de la matriz (art. 90 LSA).
7. Cuando la sociedad anónima cesa en el pago de sus obliga-
ciones o es declarada en quiebra por sentencia firme, el directorio
debe convocar a junta para informar de esta situación, junta que
debe celebrarse a lo más 30 días desde acaecidos los hechos.
8. El directorio debe convocar a junta de accionistas por medio
de un aviso destacado que se publicará al menos por tres veces en
días distintos en el periódico del domicilio social que haya determi-
nado la junta de accionistas o, en su defecto, en el Diario Oficial. En
las sociedades anónimas abiertas deberá además enviarse citación
por correo a cada accionista con quince días de anticipación y con
indicación del objeto de la reunión. Sólo la publicación es requisito
de validez de la junta, no así la citación por correo, pero su omisión
puede acarrear responsabilidad para los directores (art. 59 LSA).

1.10.4.3. Deberes de información a la Superintendencia

Un cambio interesante de la Ley Nº 20.382, es que hoy se prescinde


de la necesidad de inscribirse en el Registro de Valores de la Super-
intendencia para quedar sujetos a su control. Aun las sociedades

410
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

no inscritas, pero sujetas por ley a la fiscalización, al control o a la


vigilancia de dicha entidad quedan sujetas a las normas de infor-
mación que la Superintendencia les imparta a las inscritas en dicho
registro. Empero, respecto de las sociedades que no sean emisoras
de valores –pues desde la Ley Nº 20.382 sólo las emisoras figuran
en el Registro de Valores (art. 5º LMV)–, sólo deberán entregar a la
Superintendencia y al público en general la información que dicha
entidad por norma de carácter general determine que no puede
exceder a la que incumbe a los emisores de valores, sin perjuicio
de la facultad de informaciones especiales “que se expliquen por la
necesidad de supervisar el tipo de actividad de la entidad o industria
que ella integra”. Las sociedades anónimas sujetas al control de la
SVS, que no son sólo las sociedades anónimas abiertas y aquellas que
requieren de ella autorización de existencia conforme al art. 126 LSA,
sino también todas aquellas en que la ley especial que las regula las
somete a dicha supervigilancia.510
Estas sociedades sujetas a control de la Superintendencia deben
informar a esta los siguientes asuntos:
1. El directorio debe hacer llegar a la SVS una copia de la me-
moria anual, del balance, del estado de resultados, estos dos últimos
debidamente auditados, con no menos de 10 ni más de 20 días de
anticipación a la fecha de celebración de la junta ordinaria de ac-
cionistas (art. 76 LSA).
2. Informar de su situación legal, económica y financiera tri-
mestral a través de las denominadas FECU, esto es, Ficha Estadística
Codificada Uniforme, que esencialmente es un balance simplificado
con sus notas, pero de carácter trimestral. Estas FECU irán desapare-
ciendo con la nueva normativa que persigue armonizar la información
contable y financiera de las sociedades sujetas al control de la SVS con
la normativa internacional que se ha desarrollado por el organismo
internacional que aúna a los contadores, esto es, el International
Accounting Standards Board (IASB) que tiene a su cargo uniformar
las normas internacionales mediante las denominadas International
Accounting Standards (IAS) y las International Financial Reporting
Standards (normas IFRS). La SVS desde la Circular 368 de 16 de octubre
del año 2006 ha ido preparando a las emisoras chilenas para ajustar

510
Las sociedades administradoras de mutuos hipotecarios reguladas en los
arts. 88 y ss. del DFL Nº 251 y las sociedades inmobiliarias de leasing habitacional
reguladas por la Ley Nº 19.281.

411
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

sus informes anuales y trimestrales a estas reglas. La Circular 427 del


28 de diciembre del 2007 fijó un calendario para la aplicación de las
mismas en sus informes para las sociedades anónimas que coticen en
bolsa y otras entidades fiscalizadas a partir del 1 de enero del 2009
las primeras y las últimas a partir del 1 de enero del 2011. Luego la
Circular Nº 485 del 18 de noviembre del año 2008 dio mayor plazo
para ajustarse a estas nuevas normas a partir de los estados financie-
ros al 31 de diciembre del 2009. Estas medidas apuntan a globalizar
nuestro mercado de valores permitiendo a inversionistas extranjeros
invertir en Chile bajo los mismos estándares de información que se
emplean en los mercados más desarrollados.
3. El directorio debe notificar a la SVS de la celebración de
cualquiera junta de accionistas, ordinaria o extraordinaria, con
una anticipación no inferior a 15 días, la que puede ordenar la sus-
pensión de la misma o enviar un delegado con derecho a voz y con
facultades resolutivas en materia de calificación de poderes u otro
aspecto que diga relación con la validez de la junta o sus acuerdos
(art. 63 LSA).
4. Es deber del directorio informar a la SVS de todo hecho cons-
titutivo de información esencial, esto es, “aquella que un hombre
juicioso consideraría importante para sus decisiones sobre inversión”
(arts. 9º y 10 LMV). Esta información no sólo debe serle notificada
a la Superintendencia, sino que al público en general, pero eso
no resta a que la autoridad debe ser especialmente informada, no
bastando la comunicación al público.
5. Asimismo, debe informarse a la SVS del acuerdo del directorio
que le confiere el carácter de reservado a ciertos hechos o antece-
dentes, en los términos del art. 10 de la LMV y art. 54 de la LSA, al
día siguiente hábil de tomado el acuerdo de reserva (art. 10 LMV).
6. Es deber del directorio de una sociedad que controla o que
llega a controlar, en forma directa o a través de otras personas, el
10% o más del capital de una sociedad cuyas acciones se encuentren
inscritas en el Registro de Valores, informar, entre otros, a la SVS de
cualquier adquisición directa o indirecta o enajenación de dichas
acciones (art. 12 LMV). También deben informar a la respectiva
bolsa donde se listan esas acciones. La misma obligación surge si
los títulos que adquieren inciden en el valor o esté conectado al de
dichas acciones (v. gr., acciones de una filial, matriz o coligada).
7. Es más, los directores y gerentes, liquidadores y ejecutivos
principales de una sociedad anónima abierta, cualquiera sea el

412
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

número de acciones que de ella posean, sea en forma directa o


indirecta, también deben informar a la SVS y también a la bolsa
donde se negocian dichos títulos, de toda adquisición o enajenación
que hagan de esos valores. También deben informar a las mismas
entidades de la adquisición de títulos cuyo valor incida en los de las
acciones de la sociedad que administran.
8. Es obligación del directorio de las sociedades anónimas
abiertas informar a la Superintendencia y a las bolsas de valores en
que se transen sus acciones, las adquisiciones y enajenaciones de sus
acciones que efectúen sus personas relacionadas, en la forma que
debe determinar aquella por norma de carácter general (art. 20
LMV).
9. El art. 4º letras d) y e) del DL Nº 3.538 inviste a la SVS de la
facultad de pedir a las sociedades bajo su fiscalización la confección
de balances y estados financieros a fechas determinadas. Puede dicha
autoridad además solicitar la exhibición de cualquier documento o
libro de la sociedad en su rol de fiscalizadora. Agrega la ley además
que “salvo las excepciones autorizadas por la Superintendencia,
todos los libros, archivos y documentos de las entidades o personas
fiscalizadas deben estar permanentemente disponibles para su exa-
men en la sede principal de sus negocios”.
10. Mantener a la SVS informada para que esta actualice el registro
público de presidentes, directores, gerentes, ejecutivos principales,
administradores y liquidadores que lleva la Superintendencia res-
pecto de las entidades sujetas a su control. Las designaciones que
consten en dicho registro se considerarán vigentes para todos los
efectos judiciales y extrajudiciales en lo que concierne a simples
accionistas y terceros de buena fe. Para mantener actualizado este
registro, la ley previene que la sociedad debe informar a dicha au-
toridad dentro de tercero día hábil de todo cambio en esos cargos
(art. 68 LMV).

1.10.4.4. Deberes de información al público en general

La información que debe darse por el directorio al público en ge-


neral es la siguiente:
1. Las sociedades anónimas abiertas (art. 76 LSA) deben comu-
nicar al público, por un periódico diario de amplia circulación en
el lugar del domicilio social, de su balance y cuenta de resultados

413
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

auditados con no más de veinte ni menos de diez días antes de la


junta ordinaria anual llamada a aprobar dichos documentos.
2. Asimismo, las sociedades inscritas en el Registro de Valores
de la Superintendencia deben comunicar en algún periódico de
circulación nacional todos los hechos constitutivos de información
esencial respecto de ellas mismas y de sus negocios en forma veraz,
suficiente y oportuna. La ley ordena al directorio adoptar una nor-
ma interna que asegure los procedimientos, mecanismos de control
y responsabilidades que aseguren dicha divulgación, la que debe
ajustarse a la norma de carácter general que dicte la SVS.
Antes de la Ley Nº 18.046 era información esencial el cambio
de presidente y directores de las sociedades anónimas. La Superin-
tendencia es de la opinión de que la calificación de si es o no hecho
esencial dicho cambio queda entregada a la propia sociedad, pues la
autoridad ya tiene su registro público conforme al art. 68 de la LMV.
A nuestro juicio dichos cambios no son esenciales, pero sí cuando
hay renovación del directorio, y de hecho así lo entienden la mayoría
de las sociedades anónimas abiertas.
3. En tercer término, es deber del directorio, toda vez que la
sociedad se ha disuelto por vencimiento del plazo de la sociedad, por
reunión de todas las acciones en una misma mano o por “cualquier
otra causal contemplada en el estatuto”, consignar esos hechos por
escritura pública en un plazo no mayor a 30 días contados desde la
ocurrencia del hecho y publicar en el Diario Oficial e inscribir en
el Registro de Comercio correspondiente un extracto de la misma.
Esta formalidad es por vía de publicidad y no de solemnidad, pues
en dichos eventos la sociedad se disuelve por la sola circunstancia
de obrar la causal y no por este gesto del directorio. Y por eso la
sanción a la infracción de este deber de publicidad no es la inopo-
nibilidad de la disolución, sino la responsabilidad de los directores
por los perjuicios que el incumplimiento de esta carga les irrogue
a terceros (art. 108 LSA).
4. Es también responsabilidad y deber informativo del directorio
que la sociedad lleve un registro público donde conste la identidad
del presidente, directores, ejecutivos principales511 y liquidadores de
511
El art. 68 de la LMV, en el texto fijado por la Ley Nº 20.382, dispone que
“se entenderá por ejecutivo principal a cualquier persona natural que tenga la
capacidad de determinar los objetivos, planificar, dirigir o controlar la conducción
superior de los negocios o la política estratégica de la entidad, ya sea por sí solo o
junto con otros. En el desempeño de las actividades precedentemente señaladas

414
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

la compañía, con especificación de las fechas de iniciación y término


de sus funciones. Las anotaciones en este registro, dice la ley, hacen
plena fe contra la sociedad, sea a favor de los accionistas o terceros.
El gran problema de esta norma es que no se indica dónde debe
estar este registro. Nos parece que debe estar abierto al público en
la gerencia general de una sociedad anónima, aunque no nos parece
que el acceso a dicha gerencia general sea irrestricto, porque ello no
quita que siga tratándose de un espacio privado, todo lo cual le resta
eficacia a la finalidad que uno intuye tuvo el legislador al prescribir
este registro.
La ley añade que los “directores, gerentes y liquidadores, en su
caso, serán solidariamente responsables de los perjuicios que causa-
ren a los accionistas y a terceros con ocasión de la falta de fidelidad
o vigencia de las informaciones contenidas en el registro”, todo
“sin perjuicio de las sanciones administrativas que pueda aplicar”
la Superintendencia a las sociedades anónimas abiertas y, creemos,
en general, a las sociedades anónimas que no siendo abiertas estén
sujetas al control de la SVS.
Recordemos que a lo anterior se suma el registro público de
presidentes, directores, gerentes, ejecutivos principales, adminis-
tradores y liquidadores que lleva la Superintendencia respecto de
las entidades sujetas a su control y la importancia del mismo para
efectos judiciales y extrajudiciales (art. 68 LMV).
5. Además la ley exige que dentro de los 10 días de esta publica-
ción en el Diario Oficial de la disminución voluntaria del capital se
haga otra con aviso destacado en un diario de circulación nacional y
en el sitio de Internet de la sociedad en el que se informe al público
el hecho y monto de dicha descapitalización (art. 28 LSA).
6. Es deber del directorio de sociedades anónimas que hagan
oferta pública de sus valores, publicar mediante un aviso hecho en
un diario de circulación nacional o bien en su sitio en Internet, el
reglamento interno que dicten en orden a la política de esa compañía
respecto del régimen atingente sobre adquisiciones de valores de esa
emisora u otras entidades controladas por ella, para sus directores,
gerentes y ejecutivos principales (art. 16 LMV).
no se atenderá a la calidad, forma o modalidad laboral o contractual bajo la cual
el ejecutivo principal esté relacionado a la entidad, ni al título o denominación de
su cargo o trabajo”.

415
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.10.5. Deberes de reserva

1.10.5.1. El deber de reserva en general

El secreto de los negocios es un principio muy relevante a nivel


de empresas. El secreto es un factor del éxito comercial y las em-
presas en principio tienen derecho a él. Es por ello que el art. 43
LSA dispone que “los directores están obligados a guardar reserva
respecto de los negocios de la sociedad y de la información social
a que tengan acceso en razón de su cargo y que no haya sido divul-
gada oficialmente por la compañía”, y añade que “en el caso de las
sociedades anónimas abiertas, se entenderá que se ha producido
dicha divulgación cuando la información se haya dado a conocer
mediante los sistemas de información al mercado previstos por la
Superintendencia, de acuerdo al art. 10 de la Ley Nº 18. 045, o bajo
otra modalidad compatible con lo dispuesto en el art. 46”.512 Pero
este deber de reserva cede si ella lesiona “el interés social o se refiere
a hechos u omisiones constitutivas de infracción de los estatutos so-
ciales, de las leyes o de la normativa dictada por la Superintendencia
en el ejercicio de sus atribuciones”.
A esta norma debemos sumar el deber de reserva especial que les
asiste a los directores cuando por tres cuartas partes de sus miembros
acuerdan dar el carácter de reservado a ciertos documentos que
se refieran a negociaciones pendientes que al conocerse pudieren
perjudicar el interés social (art. 54 LSA).
La Ley Nº 20.382 además agregó que está comprendido en el
deber de reserva del directorio en las sociedades anónimas abiertas
“adoptar las medidas apropiadas para que la información que debe
proporcionar a los accionistas, la Superintendencia o al público
en general sea divulgada a personas distintas de aquellas que por
su cargo, posición o actividad en la sociedad deban conocer dicha
información, antes de ser puesta a disposición de los accionistas
y el público”. La ley les presume cumplimiento de esta carga, si
el directorio “simultáneamente con la divulgación a terceros se
informe al público conforme a la norma de carácter general que
512
El nuevo art. 10 de la LMV dispone que la Superintendencia dictará una
norma de carácter general que determine la periodicidad, publicidad y la forma en
que las sociedades anónimas abiertas deberán proporcionar la información que les
ordena la ley tanto a la Superintendencia como al público en general. Esa norma,
a la fecha de este texto, aún no se publicaba.

416
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

debe dictar la Superintendencia con arreglo al nuevo texto del


art. 10 de la LMV.
Este deber de confidencialidad que pesa sobre los directores
es personal y legal. Personal en el sentido de que es un deber indi-
vidual de cada director y no del directorio en tanto órgano y, por
lo mismo, no puede eximir a sus miembros del deber de secreto,
sin perjuicio de que el directorio sí puede acordar hacer pública
determinada información. Es también un deber legal, y por tanto
ni el directorio, ni la junta de accionistas, ni los estatutos pueden
eximir a los directores de esta obligación. Las excepciones al deber
de reserva son de dos tipos:
a) Toda vez que la ley o reglamentos o actos de autoridad
competente obliguen al directorio a divulgar información sea a los
accionistas, a la SVS y al público en general, pero sólo en lo que la
ley o la autoridad requieran sea revelado.
b) Cesa asimismo el deber de reserva si con ella se lesiona el interés
social o si se refiere a hechos u omisiones constitutivos de infracción
de los estatutos, de las leyes o de la normativa dictada por la SVS en el
ejercicio de sus atribuciones. La ley no aclara cómo debe el director
franquear su deber de reserva en estos casos. Como no existe un deber
legal de un director de denunciar delitos de que tome conocimiento
en razón de su cargo, sin perjuicio de que tiene la facultad de hacerlo,
es deber del director desde luego notificar de esto al resto del directo-
rio, para lo cual no es menester aguardar a una próxima sesión, pues,
como dijimos, la función de director en cuanto tal no tiene jornada
de trabajo ni se limita a sólo asistir a las sesiones.
Otra forma de denunciar es mediante su oposición a los acuerdos,
de forma tal que quede en acta y sea informada a los accionistas en
la próxima junta ordinaria conforme al art. 48 LSA.
Puede también el director informar, en su caso, a la SVS tratán-
dose de sociedades sujetas a su control.
Puede, por último, informar en forma personal a los accionistas,
pues no se trata de una carga colectiva del directorio, sino de una
facultad individual del director.

1.10.5.2. Del uso de información privilegiada

Bajo este título se pueden agrupar dos tipos de información privi-


legiada:

417
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.10.5.2.1. Aprovechamiento del conocimiento de oportunidades de


negocios
1.10.5.2.1.1. Reglas generales. La información comercial a que tiene
acceso un director en razón de su cargo no puede ser usada por él
en ventaja de sí mismo o de terceros relacionados y en perjuicio de la
sociedad, en especial cuando se trata de oportunidades comerciales
de que se prive a la sociedad en beneficio del director, sus personas
relacionadas y, aunque la ley no lo diga, aun en beneficio de terceros
no relacionados. El director está obligado a privilegiar el beneficio
de la sociedad siempre y cuando el conocimiento de dichas oportu-
nidades provenga de su ejercicio del cargo de director. Este principio
figura en forma muy específica en el art. 42 Nº 6 LSA, que prohíbe a
los directores “usar en beneficio propio o de terceros relacionados,
con perjuicio para la sociedad, las oportunidades comerciales de que
tuvieren conocimiento en razón de su cargo”. Esta norma no hay que
confundirla con la del art. 42 Nº 5, que es emplear bienes o fondos
sociales en beneficio propio o de terceros. Se trata de situaciones
distintas, en el caso del art. 42 Nº 5 se usan cosas de la sociedad, en
el del Nº 6 del mismo artículo, información de la sociedad.
En la vida corriente los directores efectivamente tienen acceso
a mucha información comercial y oportunidades de negocios y tie-
nen el deber de administrar dicha información en beneficio de la
sociedad. Pero para que exista la prohibición de usar en beneficio
propio o de terceros relacionados dicha información comercial es
necesario que el negocio del que tiene conocimiento el director pue-
da ser un negocio social, pues de otro modo mal podría perjudicar
a la sociedad. Así, una sociedad anónima inmobiliaria puede tener
conocimiento de un negocio naviero y en tal evento el director no
tiene restricciones en el uso de esa información y en el aprovecha-
miento de dichas oportunidades comerciales en beneficio propio o
de terceros. Pero hay que tener cuidado con este concepto, porque
los negocios sociales no son sólo los del giro social, sino en general
cualquier negocio que la sociedad pueda hacer y que implique un
beneficio para ella. Un ejemplo típico es una empresa comercial o
industrial que posee un terreno de gran valor, pero cuyo valor se
multiplica si adquiere el terreno vecino. No obstante que la empresa
no es inmobiliaria, si un director en conocimiento de que se vende
ese terreno adyacente lo adquiere, hay violación del deber. De allí el
interés de saber si el director tomó conocimiento de la oportunidad

418
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

porque es director o en razón de otra circunstancia; o si el negocio


le fue ofrecido a la firma o a él como persona natural, etc.
Ahora, si esa oportunidad comercial se refiere a negocios con
la sociedad merced de vínculos con la sociedad de cuyo directorio
es miembro, se deberá seguir la regla de solución de conflictos de
intereses de los arts. 44 y 146 y ss LSA, pero eso es ya otro asunto.
Asimismo, si la oportunidad comercial llega a oídos del director
por una fuente distinta que el ejercicio de su función de director,
tampoco existe la obligación legal de trasmitir ese negocio prime-
ramente a la sociedad. Empero nos parece que la exigencia de que
acceda a dicha oportunidad de negocios en calidad de director no
significa que formalmente se la ofrezcan como integrante del órgano
de administración. Si, por ejemplo, es invitado a un evento en su
calidad de tal e informalmente se le menciona la oportunidad, hay
prohibición; si quien le comunica la oportunidad lo hace con un
conocimiento vago del vínculo del director con una sociedad del
giro, de todas formas el director debe subordinar sus intereses a los
sociales, por el deber fiduciario.
Esta regla es una regla que hay que analizar desde el punto de
vista de la buena fe por un lado y, por el otro, el de las necesidades
o intereses objetivos de la compañía. El art. 42 LSA no siempre exige
mala fe de parte del director (es el caso del Nº 6 en contraste con
el Nº 7 del mismo artículo), pero sí exige siempre perjuicio para la
sociedad. De forma que la buena fe no será siempre una eximente
si por otro lado hubo perjuicio para la sociedad. Nos parece que la
hipótesis del Nº 6 del art. 42 es de responsabilidad objetiva. Pero si
se emplea en beneficio propio un negocio y resulta que ese negocio
no era abordable por la sociedad, no hay perjuicio.
Otra cosa distinta es que se adquiera un negocio competitivo con
la sociedad (v. gr., acciones de la empresa competidora; un negocio
específico, que también desarrolla la sociedad, sea idéntico, análogo
o sucedáneo), porque en tal evento puede no haber infracción al
Nº 6, pero sí la habrá en contra del Nº 7 del art. 42 LSA.
Coincidimos con Alcalde Rodríguez en que esta prohibición
existe al momento en que se ofrece la oportunidad de negocios, no
puede ser levantada a posteriori. Así, si al tiempo en que el director
aprovechó una oportunidad comercial no había conflicto y a poste-
riori surgió dicho conflicto, no cabe aplicar el art. 42 Nº 6 LSA.513
513
Ver ALCALDE RODRÍGUEZ, ob. cit., p. 132.

419
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En Gran Bretaña este tema se conoce como la corporate oportunity


doctrine, que es parte del principio más general de que los directores
deben evitar los conflictos de interés (avoid conflict of interest rule). Esta
corporate oportunity doctrine abarca la explotación por parte del director
de cualquier propiedad, oportunidad o información de la sociedad
y que se la mira también más que como un abuso de información,
un abuso de confianza en que incurre el director y cuya sanción es
también que los beneficios pertenecen a la sociedad. Se ha señalado
que el director no evade su responsabilidad renunciando antes de
cometer el abuso a su cargo de director, principio de equidad514 hoy
consagrado en el art. 175 de la Company Act. También se ha sostenido
que es irrelevante demostrar que la compañía no habría tomado
esa oportunidad de negocios, en lo que destaca más el acento de
violación a un deber fiduciario que al conflicto efectivo de interés.
La tesis de fondo es que en realidad esas oportunidades de nego-
cios pertenecen a la sociedad, al extremo que en el caso Lindley vs.
Woodfull se califica esta información de negocios como un asset of the
firm.515 Otro factor de la doctrina jurisprudencial en equity de Gran
Bretaña es que se equilibran dos principios importantes, a saber, el
del derecho del ejecutivo a salir de la firma y desarrollar sus propios
negocios, con corporate opportunity doctrine, en términos que se acepta
que un director salga de una firma y monte una con giro competitivo
con el de su ex empresa, pero no resulta admisible que deje su cargo
porque supo de oportunidades que quiere explotar para sí mismo.
Otro asunto asociado a esta regla, que me parece debe ser resuelto
de modo diverso en Chile, es que en Gran Bretaña no se entiende
que hay violación al fiduciary duty expresado en la corporate opportu-
nity doctrine en que un director sea a su vez director de una empresa
de la competencia, salvo que se le haya prohibido por contrato ser
director en esas empresas.516
En los Estados Unidos la doctrina toma el mismo nombre que en
el Reino Unido, pero se construye de un modo distinto el tratamiento
514
El leading case es el de Industrial Developments Consultands Ltd. v. Cooley, de
1972, y el caso Canadian Aero Service Ltd. v. O’Malley de Canadá, año 1973.
515
El profesor Prentice, citado por Dignam y Lowry, parece estar detrás de
esta noción, pues sostiene que “es una violación a este deber fiduciario por un
director el apropiarse para su propio beneficio de una oportunidad económica
que se estima pertenece derechamente a la compañía en la que él sirve”. DIGNAM
y LOWRY, ob. cit., p. 327.
516
Ver GRAINNE CALLANAN, ob. cit., p. 182, y MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit.,
pp. 482-487.

420
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

de lo que es una oportunidad de negocios. No se habla ya de que


la oportunidad sea propiedad de la compañía, sino que se atiende
a dos factores que se complementan uno al otro: i) la line of business
test, esto es, determinar si la empresa tiene un legítimo interés en
la oportunidad; y por el otro lado, el denominado fariness test, esto
es, si tal es el caso, bajo qué circunstancias puede el director tomar
ventaja de la oportunidad en la cual la sociedad tiene un legítimo
interés. En la American Law Intitute’s Corporate Governance Pro-
ject se define la oportunidad comercial (corporate opportunity) como
aquella que un director o senior executive conoce en conexión con
la ejecución de sus funciones o bajo circunstancias que razonable-
mente lleven al director o senior executive a creer que se espera que
la oportunidad sea ofrecida a la sociedad;517 que ella será de interés
de la sociedad y que la oportunidad está estrechamente relacionada
(closely related) a un negocio en que está desarrollando la sociedad o
que sea esperable que lo desarrolle.
No todas las oportunidades de negocios que conocen los direc-
tores en o durante el ejercicio de sus funciones deben éstos desapro-
vecharlas. Si la compañía formalmente renuncia a la oportunidad y
autoriza al director a tomarla, es legítima. Si la compañía no tiene
ninguna capacidad de tomar la oportunidad, es legítimo para el
director, con ciertos bemoles que veremos, tomar la oportunidad,
aunque hay jurisprudencia dominante en el sentido de que no puede
tomar ninguna oportunidad de negocios arguyendo que la sociedad
no podía tomarla, si antes no presentó formalmente la misma a la
compañía (LC. Klinicki vs. Lundgren de 1985). Otro asunto es cuando
un director se mezcla en negocios de la competencia, pues en esto si
bien no existe prohibición abierta en el Derecho norteamericano, sí
entran en juego además de las reglas de lealtad hacia la compañía,
las reglas sobre competencia desleal que se gestan por el manejo de
información al interior de las empresas competitivas entre sí. Como
estos asuntos son equity, la doctrina se inclina mucho por acentuar el
valor de la sensibilidad ética con que deben moverse los directores
en estas aguas tan volubles.
1.10.5.2.1.2. Aprovechamiento de oportunidades de negocios de socie-
dades anónimas abiertas. La Ley Nº 20.382, sin modificar el Nº 5 del
art. 42 LSA, que es de aplicación general, agregó un nuevo art. 148
dentro del nuevo Título XVI dedicado solamente a las sociedades
517
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 664.

421
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

anónimas abiertas, que previene que “ningún director, gerente,


administrador, ejecutivo principal, liquidador, controlador ni sus
personas relacionadas, podrá aprovechar para sí las oportunidades
comerciales de la sociedad de que hubiese tenido conocimiento en
su calidad de tal.
En cambio, “los accionistas podrán utilizar para sí tales oportu-
nidades cuando el directorio de la sociedad las haya previamente
desechado, o si hubiere transcurrido un año desde la adopción del
acuerdo de postergar o aceptar la oportunidad comercial, sin que
se hubiere iniciado su desarrollo”.
La norma define la oportunidad de negocios como “todo plan,
proyecto, oportunidad u oferta exclusiva dirigida a la sociedad, para
desarrollar una actividad lucrativa en el ámbito de su giro o uno
complementario a él”.
Al igual que en el caso del art. 42 Nº 6 LSA, la infracción a esta
prohibición no afecta la validez del acto o contrato que celebre el
infractor. La sanción es que la sociedad o sus accionistas pueden pedir
al infractor una suma equivalente a los beneficios que la operación
le hubiere reportado y los demás perjuicios que se acrediten, pero
todo en beneficio de la sociedad, no de sus accionistas actores.
Las diferencias entre el art. 148 y el art. 42 Nº 6 de la LSA son
las siguientes:
1) Las normas del art. 42 Nº 6 se aplican sólo a los directores,
o, en su caso, liquidadores, y el gerente; las del art. 148 tienen un
ámbito subjetivo mucho más amplio, pues se aplican también a los
ejecutivos principales y al controlador y sus empresas relaciona-
das;
2) La norma del art. 42 Nº 6 LSA impide el uso a dichas personas
para sí o terceros relacionados, en cambio el art. 148 LSA sólo se
aplica a los dirigentes y al controlador y sus personas relacionadas.
3) Por contexto pareciera que la norma del art. 148 LSA sólo se
aplica a las sociedades anónimas abiertas y sus filiales.
4) No queda claro si la definición de oportunidad comercial
del art. 148 LSA es extrapolable al art. 42 Nº 6. Toda definición es
una restricción. A nuestro juicio sin que exista una regla expresa
que limite la definición a solo el Título XVI, dicha definición debe
ser también aplicable en el caso del art. 42 Nº 6 LSA. Ella nos parece
peligrosa al momento en que sólo se refiere a oportunidades co-
merciales que estén en el ámbito de su giro o uno complementario
a él, porque será aquí donde se producirá más debate, pues esa es

422
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

una regla restrictiva, ya que lo más razonable hubiere sido dejar eso
abierto o haberlo definido respecto de cualquier área de negocios
que la sociedad pudiere desarrollar.

1.10.5.2.2. De la información privilegiada


a) Generalidades
En materia de sociedades que coticen sus valores en bolsa, esto es, sus
acciones o bonos y opciones de suscripción preferente, se ha creado
todo un régimen regulatorio para impedir que la información interna
–y en algunos casos externa pero asociada al negocio del emisor– se
emplee en provecho de algunos y de ese modo los inversionistas su-
fran un tratamiento discriminatorio en orden a la información que
manejan a la hora de administrar sus carteras de inversiones bursá-
tiles. La filosofía tras toda esta regulación es equiparar a los actores
del mercado de capitales en la información que manejan a la hora
de ordenar sus inversiones y no como una mera norma de equidad
ética, sino como un elemento esencial para el funcionamiento del
mercado de valores, pues un emisor con accionistas con ventajas
deja de ser atractivo como receptor de la inversión y si todo el sis-
tema tiene esa vulnerabilidad, todo el sistema deja de ser atractivo
para atraer la inversión. Así, la represión del abuso de información
confidencial es inherente a la modernización y crecimiento de los
mercados de capitales, especialmente los mercados bursátiles.
En Chile existía una regulación muy precaria sobre esta materia
hasta la Ley Nº 18.301, de 1994, que creó el Título XXI de la LMV,
De la Información Privilegiada,518 siguiendo con eso en buena medida
518
La denominación información privilegiada y todo el Título XXI de la LMV
están sin duda inspirados en el art. 81 de la Ley de Mercado de Valores española
(Ley Nº 24, del 28 de julio de 1988), que ha sufrido de constantes modificaciones,
en la que también ha influido sustantivamente la Directiva del Consejo de la Unión
Europea de fecha 13 de noviembre de 1989, con la gran diferencia que en el sistema
español los sujetos de prohibición son todos quienes tengan información privile-
giada, cualquiera sea el modo en que la hayan adquirido, sean insiders primarios o
secundarios (tippees), en cambio en la Directiva sólo afecta a los insiders primarios
y eventualmente –aunque no obligatoriamente– a los insiders secundarios o tippees.
Por eso es acertada doña Aurora Martínez Flores cuando concluye que “en la LMV
española son destinatarios de la prohibición de utilizar información privilegiada
todos los que dispongan de ella, con independencia de la forma y la causa por la que
la hayan adquirido, a diferencia de lo que sucede en la mayoría de los países de
nuestro entorno cultural”. AURORA MARTÍNEZ FLÓREZ, “Sobre los Destinatarios de
la Prohibición de Usar Información Privilegiada” (art. 81.2 de la Ley de Mercado

423
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

las nociones y avances del mercado bursátil español y también como


una forma de incorporar nuestro mercado al mercado internacional,
dada la necesidad imperiosa de armonizar y globalizar nuestras insti-
tuciones.519 Luego vino la Ley Nº 19.398, de 1995, seguida por la Ley
Nº 19.705, de 2000, y luego la Ley Nº 20.190, de 2007 y finalmente
la Ley Nº 20.382, de 2009, todas las cuales modifican el Título XXI
referido y muestran el creciente interés que este asunto tiene para
nuestro legislador.
El principio básico a nuestro juicio es “publica o abstente”, esto
es, si existe información que no se puede divulgar por convenien-
cia de la empresa, los tenedores calificados de esa información no
pueden negociar valores de la misma hasta que dicha información
se haga pública.
Otro fundamento que se ha sostenido por la American Bar Asso-
ciation, específicamente por el Federal Regulation of Securities Committee,
es que “cuando una información no pública es originada dentro de
la compañía –como en el caso de un producto nuevo o el aún no
divulgado incremento o disminución de utilidades– la información
de Valores española), en Derecho de Sociedades, Homenaje a Fernando Sánchez
Calero, t. III, p. 2830.

519
El texto original del art. 13 de la LMV establecía que “los directores, ad-
ministradores y en general cualquier persona que en razón de su cargo o posición
tenga acceso a información de la sociedad y de sus negocios, que aún no haya sido
divulgada oficialmente al mercado por la compañía en cumplimiento de lo dis-
puesto en la presente ley y que sea capaz de influir en la cotización de los valores
de la misma, deberán guardar estricta reserva.
Asimismo, se prohíbe a las personas mencionadas en el inciso anterior, valerse
de información reservada para obtener para sí o para otros ventajas mediante la
compra o venta de valores. Ellas deberán velar para que tampoco ocurra a través
de subordinados o terceros de su confianza.
Las personas mencionadas en el inciso primero que hayan actuado en contraven-
ción a lo establecido en este artículo deberán devolver a la caja social toda utilidad
que hubieren obtenido a través de transacciones de valores de la sociedad.
Toda persona perjudicada por la infracción a lo dispuesto en el presente
artículo tendría derecho a demandar indemnización en contra de las personas in-
dicadas en el inciso primero, excepto si estaba en conocimiento de la información
reservada”. Hasta la Ley Nº 19.301 la doctrina, la autoridad administrativa (SVS) y
la jurisprudencia tendían a confundir las nociones de información reservada con
información privilegiada, pero en un sentido distinto, pues tendían a extender la
noción de información reservada a no sólo la que el directorio decretaba como
tal por tres cuartas partes de sus miembros, sino en general a toda la información
no divulgada al mercado que pudiere incidir en el valor de los títulos emitidos
por la sociedad.

424
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

misma es propiedad de la compañía hasta que sea públicamente di-


vulgada. Aquellos que la “toman” para su propia ventaja en vez que
para un beneficio de la compañía pueden ser demandados por hurto
(misappropriation) de la misma.520 La denominada Misappropriation
Theory, si bien ha servido para muchos casos de aplicación extrema
a outsiders, no es una doctrina pacífica en el derecho norteamerica-
no, donde se ha hecho abuso de ella en casos como el de Falcone,
que era un tercero extraño que obtuvo la información anticipada
de artículos de prensa escrita por intermedio de un broker de bolsa
que por su parte la obtuvo de un empelado de una empresa que
transportaba las revistas, sin participación de ningún insider.521 En
Chile esta tesis no tiene un fundamento normativo, pero sí un fon-
do muy orientador. No siempre, empero, es la firma la que sufre el
daño por el abuso de la información privilegiada.

b) Qué es información privilegiada


El art. 164 de la LMV dice que “para los efectos de esta ley, se entiende
por información privilegiada cualquier información referida a uno
o varios emisores de valores, a sus negocios o a uno o varios valores
por ellos emitidos, no divulgada al mercado y cuyo conocimiento,
por su naturaleza, sea capaz de influir en la cotización de los valores
emitidos, como asimismo, la información reservada a que se refiere el
art. 10 de esta ley”, esto es, aquella que el directorio por tres cuartos
de sus miembros declara reservada.
La ley estima también que es información privilegiada la que “se
posee sobre decisiones de adquisición, enajenación y aceptación o
rechazo de ofertas específicas de un inversionista institucional en el
mercado de valores”.522 Claro, los movimientos de estos inversionistas
520
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 777.
521
Ver PRADO PUGA, ARTURO, “Acerca del Concepto de Información Privilegiada
en el mercado de valores chileno: su alcance, contenido y límites”, pp. 257-258,
publicado en Revista Chilena de Derecho, vol. 30, pp. 237 a 269, año 2003.
522
Antes de la reforma del año 2009 se estimaba también información privi-
legiada la que se tiene de las operaciones de adquisición o enajenación a realizar
por un inversionista institucional en el mercado de valores. El art. 4º bis de la LMV
letra e) dice que “son inversionitas institucionales los bancos, sociedades financie-
ras, compañías de seguros, entidades nacionales de reaseguro y administradoras
de fondos autorizados por ley”, y añade que “también tendrán este carácter las
entidades que señale la Superintendencia mediante una norma de carácter ge-
neral, siempre que se cumplan las siguientes condiciones copulativas: a) que el
giro principal de las entidades sea la realización de inversiones financieras o en

425
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

afectan de suyo el valor de los valores respecto de los que operan,


porque son parte importante de la oferta y de la demanda de títulos
y no por la condición económica propia de la emisora.
La definición es tan genérica que se debe tener cuidado al analizar
esta regla. Claro, se puede pensar y se ha pensado, equivocadamente
a nuestro juicio, que cualquier factor que pueda afectar el precio de
los valores emitidos por una sociedad es información privilegiada si
esta no ha sido divulgada al mercado.
Suele ocurrir que se confundan las nociones de información
privilegiada con las de información reservada. Esta última puede
ser privilegiada y puede no serlo, pues lo que distingue a la infor-
mación reservada es que el directorio de la sociedad haya decidido,
conforme a las normas del art. 10 de la LMV y 43 de la LSA, dar
por reservados determinados asuntos tratados en el directorio.
Así, la adquisición de un vehículo de lujo para la gerencia puede
ser información reservada, pero difícilmente será información
privilegiada. Sin embargo, la Ley Nº 20.382 para eliminar toda
duda expresamente incluyó entre las hipótesis de información
privilegiada las informaciones reservadas a que se refiere el art. 10
de la LMV (art. 164 LMV).
Tampoco necesariamente es objeto de la información privile-
giada lo que la LMV denomina hechos esenciales, pues estos por
definición deben ser revelados a la brevedad, pero pueden coincidir
la noción de hecho esencial con la de información privilegiada,
en especial cuando dicho hecho esencial no ha sido divulgado y
tiene razonablemente incidencia en el valor de los papeles de la
sociedad. La renuncia de un gerente muy cotizado en una empresa
es un hecho esencial, pero puede no ser constitutivo de informa-
ción privilegiada.
Lo que perfila a la información privilegiada son tres factores:
i) que se trate de información interna de una compañía emisora
o información interna de un inversionista institucional; ii) que la
información tenga la aptitud de afectar el valor de mercado de los
valores de dicha emisora o de aquella respecto de la cual el inver-
sionista institucional adopta sus decisiones de inversión; y iii) que
se trate de información no divulgada al mercado.

activos financieros, con fondos de terceros, y b) que el volumen de transacciones,


naturaleza de sus activos u otras características, permita calificar de relevante su
participación en el mercado”.

426
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

b.1) Que sea información interna de la emisora


Existen informaciones internas irrelevantes para el valor de los papeles,
y existen informaciones externas que pueden ser determinantes en
el valor de determinados títulos, pero que no constituyen legalmente
información privilegiada aunque no sean de dominio público.
Pero no cabe duda de que la información privilegiada es sólo
información interna de la emisora.
Existen tres fundamentos dogmáticos y dos de sentido común
que conducen a ese resultado:
En primer lugar, porque el art. 165 LMV en su texto original de
la Ley Nº 19.301 y más aún en el actualmente vigente –resultado de
la Ley Nº 20.382– se encarga de señalar quiénes no pueden hacer
uso o divulgar la información privilegiada. El texto original del
art. 165 decía que cualquier persona que en razón de su cargo, posición
o actividad tenga acceso a información privilegiada… Como esto se
prestó a dudas, el texto de la Ley Nº 20.382 que no quiso innovar
sino aclarar esta norma, expresa que cualquier persona que en razón
de su cargo, posición, actividad o relación con el respectivo emisor o con las
personas señaladas en el artículo siguiente… En el art. 166 se construyen
una serie de presunciones de conocimiento de información precisa-
mente respecto de personas o entidades que se relacionan directa o
indirectamente con un emisor. Es natural y obvio que si los garantes
del deber de reserva y abstención son todas personas relacionadas
con el emisor… es porque se refiere a información del emisor que
ellos manejan por tener relaciones con dicho emisor. De otro modo
no se explicaría para qué se requiere de esa relación con el emisor,
para que surja la prohibición de uso y el deber de reserva respecto
de dicha información.
El segundo factor que conduce a la misma conclusión es la
definición misma de información privilegiada que hace el art. 164
LMV, que exige que se trate de información sobre un emisor o sus
negocios no divulgada al mercado, exigencia del texto anterior del
art. 164 y del actual resultado de la Ley Nº 20.382.
La expresión divulgar información no tiene un sentido arbitra-
rio. El art. 164 LMV no dice que se trate de información pública,
o información conocida de todos u otra expresión equivalente,
habla de información no divulgada. Esa expresión tiene un alcance
específico tanto en la LMV Nº 18.045 como en la LSA Nº 18.046. Los
arts. 9º y 10 de la LMV hablan de la divulgación de información. Así,

427
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

el art. 9º LMV obliga al emisor a divulgar… toda información. El art. 10


LMV inciso 2º habla de que las emisoras deberán divulgar… todo hecho
o información. El art. 46 LSA hablando de las sociedades anónimas
abiertas, establece en el inciso 2º que será responsabilidad del di-
rectorio adoptar las medidas apropiadas para evitar que la información
referida en el inciso anterior sea divulgada a personas distintas de aquellas
que por su cargo, posición o actividad en la sociedad deban conocer dicha
información (curiosamente un lenguaje idéntico al art. 165 de LMV).
Vale decir, cuando el art. 164 habla de información no divulgada al
mercado se refiere a información emanada de una sociedad anónima
que debe divulgar esa información, lo que es idéntico a decir que
debe tratarse de información del emisor, de la sociedad anónima
que ella divulga.
El tercer elemento es el inciso 2º del art. 164 tanto en su texto
producto de la Ley Nº 19.301 como en el actual de la Ley Nº 20.382.
Dicho texto expresa que “también se entenderá por información
privilegiada la que se posee sobre decisiones de adquisición, enajena-
ción y aceptación o rechazo de ofertas específicas de un inversionista
institucional en el mercado de valores”. En efecto, si el inciso primero
del art. 164 LMV no se refiriera a información interna emanada de la
emisora, el inciso segundo estaría de más, porque la información a
que se refiere ese inciso estaría comprendida en el inciso primero,
pues esa información afecta los valores de los emisores. Pero como
la información privilegiada se refiere a información emanada del
emisor es que ese inciso segundo se hace necesario, precisamente
porque no es información emanada del emisor sino de los inversio-
nistas institucionales.
Añadamos a lo anterior que estas decisiones de los inversionistas
institucionales, en tanto decisiones, tampoco se “divulgan al mer-
cado”, como sí las informaciones de los emisores a que se refiere el
inciso 1º del art. 164 en comento.
De lo anterior se sigue que, por ejemplo, el conocimiento de que
una empresa proveedora extranjera ha cerrado un acuerdo privado
de suministro con un tercer país que haga presumible la escasez de
dicho producto en el mercado local y que, por tanto, incrementará
los beneficios de un proveedor local, puede ser una información
privilegiada, pero no lo es para los efectos de esta disposición. Asi-
mismo, por ejemplo, un informe de una Corredora de Bolsa aún
no divulgado respecto del precio o valor objetivo de una emisora
aún no publicado es información privilegiada, pero no lo es para

428
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

efectos de la ley, porque esos informes no reposan en información


reservada, sino en información pública.
Tampoco es información privilegiada, siguiendo esta lógica, el
conocimiento privado de la opinión a ser publicada de un experto,
relativamente a una emisora cuyos juicios son determinantes en la
formación de la oponión pública, pues esa no es información de la
compañía. Tampoco es información privilegiada el conocimiento
anticipado de medidas en prospecto de la autoridad pública que
incidirán directamente en la valoración de una compañía.
A nuestro juicio es información privilegiada en Chile, siguiendo
en eso su modelo europeo, sólo la información interna de la com-
pañía emisora de los valores (acciones, bonos, opciones, etc.) o la
información interna sobre las decisiones de ofertas, adquisiciones o
enajenaciones de valores que adopten los inversionistas institucionales
y no toda información que pueda influir en el valor de los papeles. La
información externa, aunque pueda ser relevante en los precios de los
papeles, no es privilegiada.523 No es esta, sin embargo, una opinión
pacífica. Eisenberg distingue dos tipos de información privilegiada:
la interna, que es la que emana de la emisora inside information y la
denominada market information, que es información que afecta al va-
lor de la compañía pero que no emana de la compañía misma.524 El
fundamento de incluir también esta información en la regla disclose
or abstain dice relación con la transparencia de los mercados, pero en
esto aún Eisenberg ve una limitación: siempre estamos hablando de
insider trading, esto es, de información interna o externa a la compa-
ñía –no generada en ella–, pero con relación a ejecutivos de la firma
o, “más allá de los corporate insiders, a otros que pueden por medios
impropios obtener o abusar de un acceso selectivo a esa determinante
información interna o a determinante market information, pues los fines
de esta regulación son la integridad, eficiente y oportuna información
del mercado”.525 Todo debe propender a que los insiders o sujetos
relacionados a ellos sólo puedan adquirir valores de los emisores
cuando los elementos de evaluación de dichos valores sean públicos.
Sin embargo, en el caso Chiarella vs. United States la Corte Suprema
fijó un principio que disminuye aún más el ámbito de revelación de
información externa, pues sostuvo que sólo puede haber abuso de
523
De la misma opinión, ARTURO PRADO PUGA, Acerca del Concepto de Información
Privilegiada en el Mercado de Valores Chileno: Su Alcance, Contenido y Límites, p. 245.
524
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 777.
525
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 778.

429
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

información privilegiada cuando quien hace uso de ella está obligado


a revelarla –sea porque es un insider o sea porque es un fiduciary– o
abstenerse.526 Si no existe dicho deber de información, no hay abuso
de información privilegiada.527
Pero aparte de estas razones dogmáticas tan evidentes, dos ele-
mentos de sentido común vienen también a abundar en sustento
de nuestra tesis.
En primer lugar, la tesis de que toda información no divulgada
que afecte el valor de los títulos sea información privilegiada hace tan
amplia, arbitraria e imprecisa la noción de información privilegiada
que se trataría de una noción incierta. Ejemplos: si el jardinero del
gerente general de una emisora se entera de que sufrió un accidente
grave en la piscina de su casa, eso sería información privilegiada,
porque podría afectar el valor bursátil de los títulos de dicha emisora.
Si el gerente de una empresa que adeuda sumas significativas a la
emisora sabe que su representada no podrá pagarle, sería información
privilegiada porque eso podría afectar los valores de los títulos de
dicha emisora. Si un científico descubre una fórmula para hacer un
producto mucho más barato que el costo que tiene su producción
para una emisora, esa sería información privilegiada porque podría
afectar el valor bursátil de sus títulos. Si una persona es testigo de
un incendio de una planta de una emisora en el extranjero sin que
sea noticia en Chile… esa sería información privilegiada. En suma,
si por cualquier fuente una persona se entera de cualquier hecho
que puede afectar el valor de las acciones de una emisora… sería
información privilegiada y esa persona no podría ni comprar ni
vender acciones de esa emisora… tendría que esperar que se hiciera
pública cada una de esas informaciones. Pero además esa informa-
ción impediría que esas personas puedan comprar o vender títulos
aun de las empresas de la competencia de dicha emisora.
El segundo elemento de sentido común es que vulgarmente se
entiende que la información privilegiada se refiere a información
que manejan directores, ejecutivos, asesores, etc., de una emisora.
Que una persona se entera en un viaje que en China, por ejemplo,
se descubrió un sucedáneo del cobre y a su llegada a Chile venda
sus acciones en una emisora productora de cobre, para nadie es uso
de información privilegiada.

526
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 820.
527
Ver DAVID RATNER y THOMAS LEE HAZEN, ob. cit., p. 160.

430
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Que el objeto jurídico o bien jurídicamente tutelado por esta


normativa es la simetría de información en el mercado de valores
para los inversionistas, no cabe duda, pero restringida solo a quienes
a ciencia cierta manejan esa información sobre dicha emisora.
No ignoramos el caso del Banco de Chile en que la SVS sancio-
nó528 a accionistas que en conocimiento de que otro accionista iba
a formular una OPA por las acciones de dicho banco, adquirieron
títulos, en que la información no fue del emisor, sino que de un
tercero (la intención de Quiñenco de adquirir acciones). Nosotros
no compartimos ese criterio, porque si ese fuera el caso estaría de
más la enumeración de relaciones que se exigen en el art. 165 LMV
para con el emisor para ser sujetos de prohibición. En el caso en
comento, es cierto que esta información la conocieron los contro-
ladores del banco en su calidad de tales; pero también es cierto
que esa misma información pudo tener el mismo efecto sobre los
valores en cuestión en manos de terceros no accionistas del banco.
La información que Quiñenco comunicó a estos accionistas no era
información del emisor, sino de un tercero. Muy distinto hubiera
sido si esos accionistas controladores hubieren adquirido valores
de Quiñenco, pues esa información era información relevante para
los títulos de esta sociedad que también cotiza en bolsa. Si para el
legislador el vínculo con la emisora es relevante, es porque se trata
de información que emana de la emisora. No por casualidad en el
derecho sajón donde se desarrolló esta doctrina se habla de insider
trading.

b.2) Información que tenga la aptitud de afectar el valor de los


títulos
Este requisito emana de la definición legal y es de toda lógica. Esta
potencia de la información es un asunto de hecho que debe pon-
derarse caso a caso. En general, en materia de valores pocas infor-
maciones no tienen interés y de hecho la circunstancia de que un
determinado conocimiento anteceda a la adquisición o enajenación
de valores es evidencia de que aquel sí tenía incidencia en la decisión
de los inversionistas.

528
Ver Corte Suprema, Recurso Casación en el Fondo, causa Ingreso Nº 4.930-
04. El mismo criterio se siguió en el caso Elesur con SVS, causa Rol Nº 3.364-2006.
ante el 10º Juzgado de Santiago.

431
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

b.3) Información no divulgada al mercado


Claro, la información es privilegiada en tanto no sea pública. Una
vez hecha pública todos los agentes del mercado están en igual situa-
ción de invertir. Esa es la teoría. En la práctica eso no es real. Pero
como este es un mercado especializado manejado esencialmente
por intermediarios profesionales, normalmente las noticias de los
emisores son conocidas con cierta simultaneidad. Hay que tener
presente, de todas formas, que la divulgación misma puede no ser
una eximente de responsabilidad si ella es seguida inmediatamente
de operaciones con valores, pues eso hace suponer que la persona
con información privilegiada hizo uso de ella antes de la divulgación,
como ocurrió en los Estados Unidos con el caso Texas Gulf Sulphur
Co., del que ya hemos hablado. En ese caso, la divulgación y la ad-
quisición de títulos por ejecutivos de la firma fue prácticamente un
hecho simultáneo.
No hace falta que la divulgación sea hecha por conductos nor-
males y tampoco es necesario que sea hecha por la propia emisora.
Basta con que se haya difundido públicamente. Es natural que se
presuma divulgada toda información hecha por el emisor por los
conductos regulares (comunicada a los accionistas, a la SVS y al público
en general), pero si ella fue difundida merced de una infidencia de
un ejecutivo de la sociedad o resultado de un error, deja por ello de
ser reservada y su uso es perfectamente legítimo.

c) Naturaleza de la información
Un segundo elemento gravitante es la naturaleza de la información. No
toda información cae bajo el título de información privilegiada.
En primer lugar debe tratarse de información no divulgada al
mercado. Si la información ya está en el mercado, aunque sea de
un modo implícito, deja de ser “privilegio” de los insiders. Tampoco
es relevante cómo se hizo pública, pues si se divulgó infringiendo
normas legales –espionaje industrial o hechos reservados– o estatu-
tarias, o contractuales (pactos de confidencialidad), eso no le resta
el carácter de pública, sin perjuicio de las responsabilidades de los
infractores a esas otras reglas. Este es un asunto muy delicado que
debe ser evaluado caso a caso. Por ejemplo, si una persona anuncia
o hace público que está cerrando la venta de una mina con una
sociedad anónima abierta dedicada a la minería, por más que los
detalles de la operación sean información clasificada dentro de la

432
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

sociedad anónima, el hecho mismo ya no es un hecho reservado


y no divulgado al mercado. Pero puede ser también que el grado
de divulgación sea relevante. Si el minero es un pequeño minero
y nadie sabe de la magnitud y ley del mineral y tampoco del precio
de compra, esos detalles no divulgados sí pueden constituir infor-
mación privilegiada. Lo mismo, información que requiere de una
inteligencia superior y además de mucha capacitación para ser
elaborada y medida económicamente, pero que es pública, no es
privilegiada, aunque existan sólo unos pocos privilegiados capa-
ces de entenderla. Así, por ejemplo, el desarrollo de un producto
tecnológico muy específico o sobre un medicamento para una
enfermedad muy rara y específica puede ser reconocido sólo por
especialistas, pero eso no la constituye en información privilegiada
si es pública. En el caso de Texas Gulf Sulphur Co. se daban ambos
elementos, pero si se trata de información relevante hecha pública,
no la hace privilegiada la circunstancia de que sea inapreciable para
la mayoría de las personas.
Arturo Prado Puga agrega que la información debe ser precisa
y determinada. Para esto se apoya en el texto mismo del art. 164
LMV, que exige que la información sea respecto “de uno o varios
emisores específicos a sus negocios o a uno o varios valores por
ellos emitidos”.529 Pero la ley se encarga también de decirnos que es
“cualquier información” y eso vuelve a expandir el alcance. El texto
actual del art. 164 modificado por la Ley Nº 20.382 ya no exige que
se trate de emisores específicos. Sin embargo, coincidimos con Prado
Puga en que la información debe tener un contenido determinado
y no tratarse de meros rumores o especulaciones o inferencias a
partir de hechos aislados. En lo que dice relación a negociaciones
no cerradas, esto es, información de existir una negociación en que
participa una emisora o un inversionista institucional o información
que ellos intercambien con la contraparte en una operación no
concluida por regla general no es información privilegiada, pero sí
lo es si está amparada en la reserva y si además existe un pacto de
confidencialidad con la otra parte. Sin embargo, los receptores no
obligados a dicha reserva, esto es, aquellas personas a quienes no
abarca la prohibición de uso de información privilegiada, terceros
para efectos de este tema, no tienen limitaciones a este respecto en
el uso de esa información.
529
ARTURO PRADO PUGA, Acerca del Concepto de Información…, p. 244.

433
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En tercer término, debe tratarse de información gravitante para


un inversionista530 y en esto la prueba parece invertirse en contra
del demandado, pues la misma circunstancia de la conexión entre
la adquisición o venta de valores y el conocimiento de determinados
hechos deja entrever que la información fue determinante para actuar.
En la década de los sesenta del siglo XX los demandados en el famoso
caso SEC vs. Texas Gulf Sulphur alegaron que la información geológica
sobre la que basaron sus adquisiciones de acciones y opciones (calls)
de la compañía minera de que eran empleados o ejecutivos no estaba
confirmada, se trataba de conocimientos muy preliminares… pero
la Corte de Apelaciones del 2º Distrito los condenó, porque ellos
mismos al haber adquirido fuertes cantidades de valores de dicha
emisora estaban demostrando que la información sí era relevante
(año 1968).531 En esto volvemos sobre la idoneidad del receptor de
la información y la idoneidad de la información misma.

d) Desde y hasta cuándo una información es privilegiada


Se ha debatido desde y hasta cuándo una información es privilegia-
da. La respuesta tiene dos elementos, uno subjetivo y otro objetivo.
El desde cuándo es relevante la información, a nosotros nos parece
que es relevante desde que es información y no mero rumor o co-
razonada. Claro, en el caso de que un operador adquiera acciones
de una empresa que está haciendo prospecciones en el Estrecho
de Magallanes porque “puede” haber gas, el insider que adquiere
acciones por ese solo hecho no está haciendo uso de información
privilegiada, sino que mera especulación; pero al primer síntoma de
que la prospección da resultados halagüeños esa información pasa
a ser relevante y la delgada línea entre uno y otro elemento la traza
el principio de la buena fe.
El elemento subjetivo en el hasta cuándo la información es privi-
legiada es un elemento de buena fe: es privilegiada una información
no sólo hasta su divulgación, sino hasta transcurrido un espacio de
tiempo razonable para procesar dicha información, como ocurrió
con el caso de SEC vs. Texas Gulf Sulphurs Co., en que la informa-
ción pertinente se reveló en Canadá a las 8 AM y en Nueva York a
las 11 AM y algunos tenedores de información dieron órdenes de
530
Es lo que Prado Puga denomina carácter idóneo de la información. Ver
PRADO PUGA, ob. cit., pp. 245-246.
531
Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 767 y ss., y RATNER & HAZEN, p. 161.

434
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

compra a las 9 AM, después de hecha pública la información en


Toronto.

e) Quiénes son portadores calificados de información privilegiada


El art. 166 de la LMV dice a quiénes se les presume tenedores de
información privilegiada, que en general son las personas que giran
alrededor de los emisores de títulos de oferta pública: emisores,
inversionistas institucionales, controladores, auditores, clasificado-
res de riesgos e intermediarios de valores. La ley tiene un alcance
extenso para estos efectos, pues no sólo a quienes se les presume
conocimiento son tenedores calificados de dicha información, esto
es, tenedores que no pueden hacer uso de ella en tanto sea privi-
legiada. En efecto, el art. 165 LMV expresa que cualquier persona
que tenga información privilegiada queda abarcada por la norma,
pero siempre que ella tenga un vínculo con el emisor o sus contro-
ladores, inversionista institucional, auditor o clasificador de riesgo,
vínculo que no se limita a sólo los administradores o empleados de
estas personas, sino que a aquellos que se conectan con ellas por
otro vínculo (v. gr., los abogados externos, los asesores financieros,
los bancos financistas de proyectos de la emisora, los profesionales
encargados de desarrollar un proyecto significativo, ingenieros, geó-
logos, etc.). Cualquiera de ellos que maneje información relevante
que sea información interna es sujeto de prohibición.
También tienen relación con la sociedad las personas que el
art. 100 de la LMV estima relacionadas. Pero aquí llama la atención
que en la norma del art. 100 LMV se autoriza a la SVS a extender el
ámbito subjetivo de la noción de personas relacionadas a personas
que por su cargo o posición están “en situación de disponer de
información de la sociedad y de sus negocios, que no se haya divul-
gado al mercado, y que sea capaz de influir en la cotización de los
valores de la sociedad”, pero siempre que ellas estén en una relación
patrimonial, de administración, de parentesco, de responsabilidad
o de subordinación con la sociedad. Con esta extensión es posible
sostener que, por ejemplo, los ejecutivos y asesores de una firma
que está en negociaciones con una emisora pueden ser destinata-
rios de la prohibición de uso de esa información, pues ellos están
en conocimiento de ella precisamente porque tienen una relación
precontractual o contractual con la emisora por intermedio de la
sociedad que administran o asesoran.

435
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Es importante destacar además que estos tenedores calificados


de información privilegiada no dejan de serlo por dejar sus cargos o
funciones. La restricción los sigue más allá de su desvinculación con
el emisor, controlador, auditor, clasificador de riesgo, inversionista
institucional o intermediario de valores (art. 168 LMV).
También es importante añadir que el carácter de tenedor cali-
ficado de información privilegiada se extiende al cónyuge y al con-
viviente de las personas mencionadas y en general a todos quienes
viven bajo un mismo techo con ellos.
Es discutible si son personas con relación a la emisora los di-
rectores, gerentes, administradores, principales ejecutivos, asesores
y dependientes de una empresa que no es la emisora, pero que
presta servicios o suministros a la emisora. Discutible es también si
abarca a las personas que ocupan las antedichas funciones en una
empresa que está en una negociación relevante con la emisora.
El art. 165 LMV pareciera abarcar a todos ellos, pues señala que
“cualquier persona” en razón de su “relación” con el emisor o sus
ejecutivos tenga acceso a dicha información es sujeto de la prohi-
bición. Prado Puga tiende a creer que “el deber de abstención no
tiene cabida en los casos en que la información empleada en una
transacción derivada del mismo sujeto que la ha generado o concu-
rrido a su generación desde el momento que no puede entenderse
que ‘ha tenido acceso’ cuando ha sido precisamente él quien la
origina”. Apunta en el mismo sentido Enrique Alcalde Rodríguez,
quien sostiene que “el director que ha generado la información
o ha participado directamente en su creación no se encuentra en
ninguna situación de privilegio en el sentido que exige la figura
en análisis, desde el momento que no puede entenderse que ha
tenido acceso a la misma cuando ha sido precisamente él –por un
hecho propio y ajeno a la sociedad y a su cargo en ella– quien la
origina”.532 Nosotros creemos que esta interpretación no se ajusta
ni al texto actual del inciso primero del art. 165 LMV, ni al espíritu
de la ley, pues no existe de verdad diferencia entre tener acceso y
originar información y además esto incide negativamente contra la
aspiración del legislador de que todos los operadores del mercado
de valores obren con la misma información, sin privilegios.533 Ade-
más, en los casos más relevantes sancionados por la SVS, aparte del

532
ENRIQUE ALCALDE RODRÍGUEZ, ob. cit., pp. 135-136.
533
Ver PRADO PUGA, Acerca del concepto…, p. 262.

436
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

caso Chispas, la sanción se aplicó sobre personas que manejaban


no información relevante de la emisora, sino de sociedades que
apuntaban a tomar el control de la emisora.534
Más allá de esas personas, estamos ante tenedores de informa-
ción que no son sujetos de las restricciones al uso de información
privilegiada. En efecto, sólo a las personas conectadas a las personas
antedichas se les prohíbe operar de cualquier modo o con cualquier
fin con los valores relevantes y a ellos se les prohíbe también por un
lado comunicar dicha información a terceros (deber de reserva) y
evitar recomendar a terceros operaciones con dichos valores.535
En consecuencia, sólo a estas personas se les aplican las sanciones
civiles o administrativas de los arts. 55 y 172 de la LMV y las penales
de las letras d)536 y e) del art. 60 de la misma ley.
Prueba de ello es que el art. 60 letra e) hace extensiva la res-
ponsabilidad penal a sólo las personas mencionadas en el art. 166
de la Ley de marras. Los demás son terceros ajenos a la prohibición
y son conocidos como outsiders, informados secundarios o remotos.
Nosotros creemos que ni tan siquiera el tippee del Derecho norte-
americano, esto es, quién recibe información a título de favor no
remunerado de parte de quién es sujeto de prohibición, es sujeto de
la prohibición en Chile, pues el art. 165 LMV prohíbe dar el consejo
534
Caso Banco de Santiago, Resoluciones exentas de la SVS Nos 157 y 158 del
5 de julio de 1996: Caso AFP Protección, Resoluciones Exentas de la SVS Nos 185,
186 y 187, del 31 de julio de 1996; y Caso Elesur S.A., Resolución Exenta Nº 337,
del 31 de octubre del año 1997.
535
En los Estados Unidos la norma parece ser más estricta, pues los denomina-
dos tippees –esto es, terceros no vinculados que reciben un consejo– sí pueden ser
sancionados por uso de información privilegiada. La SEC ha sostenido que el tippee
puede ser sancionado no sólo cuando tenga real conocimiento de que la informa-
ción fue revelada en violación de deberes fiduciarios, sino también cuando “sepa o
tenga razones para saber que la información no es pública y que ha sido obtenida
impropiamente por revelación selectiva o de otro modo” o cuando el tippee “supo
o tuvo razones para saber que la información se obtuvo por espionaje industrial,
soborno comercial u otro medio análogo”. Ver RATNER & HAZEN, ob. cit., p. 165. En
la Unión Europea la Directiva 592 de 1989, hecha para que los Estados Miembros
la incorporen a sus legislaciones internas, es también extensiva, en el sentido que
los sujetos de la prohibición son los administradores, asesores y accionistas de la
emisora (insiders) y los terceros que han recibido información de un insider. Ver
PRADO PUGA, ob. cit., p. 260.
536
La letra d) del art. 60 de la LMV castiga a los “socios y administradores y en
general a cualquier persona que en razón de su cargo o posición en las sociedades
clasificadoras tenga acceso a información reservada de los emisores clasificados y
revele el contenido de dicha información a terceros.

437
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

o dato (tip), pero no usarlo de parte de quién lo ha recibido. Además


el art. 60 letra e) LMV no incluye al tercero en los sujetos activos del
tipo penal, ya que el art. 172 LMV se aplica sólo contra las personas
“infractoras”. Claramente este aspecto restrictivo de los sujetos obli-
gados a revelar o abstenerse no es bueno y en eso Estados Unidos ha
ido muy lejos, en sancionar a outsiders muy lejanos pero que tuvieron
acceso a información privilegiada directamente de insiders,537 pues
restringir los sujetos se presta para usar testaferros y además el daño
al mercado de valores se produce igual. Sin embargo, esa es la ley
chilena hasta hoy y si bien sería razonable ampliar el ámbito subje-
tivo de los obligados a la regla de informar o abstenerse, también
es sano cuidarse de no caer en excesos, como el caso United States
vs. Carpenter, en que los tribunales sancionaron a dos empleados de
una firma de brokers y a dos periodistas no por el uso de información
interna, sino por el uso de información interna del periódico Wall
Street Journal sobre las fechas de publicación de artículos relativos
a una emisora.538
Sin embargo, debemos admitir que el art. 165 LMV abre un nuevo
universo, cuando señala que tampoco pueden hacer uso de informa-
ción privilegiada las personas relacionadas ya no con el emisor, sino
con todas y cada una de las personas del art. 166 LMV. Así, la cónyuge
de un dependiente de una empresa de auditoría externa a la emisora;
el hijo de un ejecutivo principal de una clasificadora de riesgo; el
amigo de un abogado externo de la emisora están comprometidos
por la norma, en la medida que tengan información privilegiada y
esto aunque no la hayan recibido de quienes están relacionados…
Se trata de personas que tienen una “relación… con las personas
537
El caso más nítido de esta aplicación restrictiva es el de Shapiro v. Merril
Lynch Fenner & Smith, citado por PRADO PUGA, Acerca del Concepto de Información
Privilegiada…, p. 253, en que ya no se sanciona a ningún insider, sino sólo a outsiders
que tomaron conocimiento de información privilegiada de tips de los insiders.
538
Este caso y el caso United States vs. O’Haggan parecieran sustentarse en la
Missapropriation Theory, en el sentido que se castiga por la apropiación de información
que no pertenece al usuario, pues en el caso Carpenter el periódico tenía prohibi-
ción de hacer uso de la información que los periodistas recababan en su trabajo. Y
en el caso O’Haggan se trataba de un abogado que se apropió de información que
tuvo acceso como asesor de una firma inglesa que iba a hacer una oferta amistosa
respecto de una firma americana. A nosotros nos parece que en ambos casos la
teoría de la apropiación o hurto de información que es de la compañía no es tan
clara. Las tesis de ambos fallos condenatorios reposan más bien en el solo hecho
de tener información confidencial, aunque no sea de los emisores de los valores
respectivos y hacer abuso de ella. Ver EISENBERG, ob. cit., pp. 837 y ss.

438
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

señaladas en el artículo” 166 LMV. Esta expresión relación importa


un vínculo permanente y no un encuentro ocasional, intermitente o
fortuito. El fundamento de esta restricción es evitar el uso de testafe-
rros para hacer operaciones abusando de la información privilegiada.
Esto naturalmente se presta para sorpresas, porque personas muy
distantes a la fuente de la información descuidadamente pueden
hacer operaciones respecto de valores, ignorando que al momento
la emisora está en una operación que incidirá fuertemente en el
valor de sus títulos. Sin embargo, las sanciones civiles y penales aso-
ciadas al uso de información privilegiada se deben siempre fundar
en la noción tradicional de culpa, pues nada hace presumir que el
legislador haya querido instituir un régimen de responsabilidad
objetiva innovando en esto respecto del régimen de culpa subjetiva
propio de nuestro país.
En el caso denominado del Banco de Chile en que el grupo
controlador en conocimiento de que un Quiñenco S.A. quería
lanzar una OPA se apresuró a adquirir más acciones supuestamente
para consolidar su posición, la Corte Suprema confirmó las multas
aplicadas por la SVS en fallo de casación en el fondo de fecha 27
de octubre del 2005 (causa Ingreso Nº 4.930-2004). En ese caso la
Corte estimó que estos accionistas controladores habían adquirido
la información en razón de su cargo, posición, actividad o relación,
pues el representante de Quiñenco les había manifestado su in-
tención de hacer una OPA precisamente en calidad de accionistas
controladores del banco. La información en este caso no era del
emisor, sino de otro accionista (Quiñenco era entonces ya accionista
del banco), pero podía no serlo, pues este factor en nada alteraba
la circunstancia de existir información. A nosotros nos parece que
esa no es información privilegiada porque no es información del
emisor. Quiñenco pudo haber comentado el mismo hecho con otras
personas no accionistas controladores y el resultado hubiere sido
el mismo. Es más, ni la SVS tampoco castigó a Quiñenco por revelar
esa información a los accionistas controladores del banco. Nosotros
pensamos que si la información privilegiada se extiende incluso a
información que no emana del emisor, toda la enumeración de
relaciones que hace el art. 165 y que hacía el antiguo texto modi-
ficado por la Ley Nº 20.382 del que se sirvió la SVS para sancionar,
estaría de más. ¿Si lo que importa es tener información que pueda
incidir en el precio de los títulos, qué importancia tiene el vínculo
o relación que enumera la ley con el emisor. Si esa información no

439
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

es del emisor, para qué entonces exigir que se trate de información


de un emisor?

f) Prueba del conocimiento de la información privilegiada


El art. 166 de la LMV dispone que se presume que poseen informa-
ción privilegiada:
1. Los directores, gerentes, administradores, ejecutivos prin-
cipales y liquidadores del emisor o del inversionista institucional.
La ley extiende esta presunción también al cónyuge o conviviente
de estos y en general a cualquier persona que habite en su mismo
domicilio (art. 166 letra f) LMV);
2. Los directores, gerentes, administradores, ejecutivos princi-
pales y liquidadores del controlador del emisor o del inversionista
institucional;
3. Las personas controladoras en los términos de los arts. 97 y ss.
de la Ley de Mercado de Valores o sus representantes que realicen
operaciones o negociaciones tendientes a la enajenación del control.
No se trata aquí de los administradores de la controladora, sino las
personas controladoras –o sus representantes– que se dispongan a
perder el control;
4. Los directores, gerentes, administradores, ejecutivos principa-
les, asesores financieros u operadores de intermediarios de valores
en lo que a las decisiones de inversión de un inversionista institu-
cional en el mercado de valores se refiere. Aquí la presunción no
es sobre los ejecutivos del inversionista institucional, sino sobre los
ejecutivos, asesores y operadores del intermediario de valores que
asiste la operación sobre las decisiones de inversión del inversionista
institucional;
5. Los ejecutivos principales y dependientes de empresas de
auditoría externa del emisor o inversionista institucional, “en la
medida que tuvieron acceso directo al hecho objeto de la informa-
ción”. En el fondo la norma les presume conocimiento en la medida
que como auditores hayan tenido acceso a dicha información, muy
especialmente en procesos donde los servicios de auditoría son
relevantes (v. gr., colocaciones de bonos o nueva emisión, etc.);
6. Los socios, gerentes, administradores y ejecutivos principales
y miembros de los consejos de clasificación de las clasificadoras de
riesgo, que clasifiquen valores del emisor o a este último, pero siempre
que hayan tenido acceso directo al hecho objeto de la información. Las

440
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

clasificadoras de riesgo tienen una función relevante en muchas ope-


raciones, entre otras en las OPA y en la colocación de valores y en los
servicios que se les contratan acceden a información confidencial;
7. Los dependientes de la emisora o inversionista institucio-
nal bajo supervisión directa de los directores, gerentes, ejecutivos
principales o liquidadores de los mismos, pero siempre que hayan
tenido acceso directo a dicha información. No se presume que la
tienen sólo por ser empleados de la emisora o inversionista, sino
porque siéndolo han tenido acceso a dicha información (v. gr., los
secretarios de directorio o las secretarias de gerencia);
8. Los asesores permanentes de la emisora o inversionista
institucional. Es el caso de los asesores financieros, los abogados
corporativos, etc., que han tenido acceso directo al hecho en razón
de la naturaleza de sus servicios. También aquí caen otros profesio-
nales: geólogos, ingenieros, etc., que participan en la evaluación de
proyectos que inspiran nuevas emisiones o colocaciones;
9. Los funcionarios públicos dependientes de las instituciones
que fiscalicen a emisores de oferta pública o fondos autorizados por
ley. Caen aquí los funcionarios de la SVS, de la Superintendencia de
Seguridad Social; de la Superintendencia de Bancos e Instituciones
Financieras, etc. El problema aquí se puede presentar con personas
que trabajan en estas reparticiones sin ser técnicamente empleados
públicos, pero veremos que a la postre la ley es más amplia aún.
La presunción opera respecto de los enumerados en los Nos 1
a 4 por el solo hecho del cargo o posición, en cambio en los casos
de los Nos 5 a 9 se requiere que hayan tenido acceso al hecho y eso
no se presume, sino que debe probarse, aunque pueda serlo por
presunciones de tipo judicial (inferencias o deducciones suminis-
tradas por la lógica).
Con la norma del art. 166 de la LMV se produce como efecto que
estas personas tendrán que acreditar que obraron sin información
privilegiada en sus negociaciones con emisores de determinados
valores. Pero esta es una presunción iuris tantum, esto es, susceptible
de ser desvirtuada por otras pruebas, aunque con la dificultad de
que probar hechos negativos no resulta nada sencillo, menos aún
en lo que a conocimientos de refiere. Además, la presunción es un
medio de prueba que no obsta al empleo de otros medios probato-
rios. Creemos, con todo, que esta presunción es civil y no criminal
y que en dicha sede el conocimiento de los hechos constitutivos de
información privilegiada debe acreditarse.

441
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Esta presunción presenta problemas cuando se trata de personas


que encomiendan a intermediarios de valores la administración de
sus carteras de valores, pues deben tener cuidado de prevenir a la
administradora de cartera de valores sobre qué títulos requieren de
especial cuidado.
Huelga señalar que estas presunciones no limitan el art. 165 LMV,
sino que sólo facilitan la prueba respecto de estos infractores. En
los otros casos habrá que probar el acceso a información privilegia-
da, la que en muchos casos también se amparará en presunciones,
pero no legales, sino judiciales, pues toda persona relacionada que
figura haciendo movimientos inusuales justamente a propósito de
negociaciones de la emisora generará una presunción judicial de
que lo hizo porque tuvo acceso a dicha información.

g) Cómo se manifiesta la violación a la ley


La violación al deber de reserva o abstención tiene dos ámbitos,
uno objetivo u otro subjetivo. El elemento objetivo dice relación
con el incurrir en alguna infracción a las prohibiciones legales que
se traduzca en alguna operación, por el infractor o un tercero, con
valores o instrumentos cuya rentabilidad esté determinada por
esos valores. El elemento subjetivo consiste en la adquisición de
dichos valores en la conciencia de estar empleando información
privilegiada.
El elemento objetivo se describe en el art. 165 de la LMV que
prohíbe cinco conductas diversas como proscritas. El destinatario
de la restricción tiene:
i) prohibición de usar de ella en beneficio propio;
ii) prohibición de adquirir para sí o terceros directa o indirec-
tamente valores sobre los que posee información privilegiada;
iii) prohibición de valerse de la información para obtener bene-
ficios o evitar pérdidas, mediante cualquier tipo de operación con
los valores a que la información se refiera o con instrumentos cuya
rentabilidad esté determinada por esos valores;
iv) prohibición de comunicar a terceros dicha información o,
lo que es igual, obligación de guardar reserva, y
v) prohibición de hacer recomendaciones de adquisición o
enajenación de los valores de marras.
Todas estas conductas son las prohibidas y configuran, por así
decirlo, el aspecto objetivo de la infracción.

442
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Sin embargo, nos parece que estas infracciones se concretan


en una sola conducta, a saber, la compra o venta de valores. Puede
sostenerse, como parece sugerirlo Pfeffer Urquiaga,539 que la viola-
ción de estas prohibiciones se consuma por la mera actividad, aun-
que ninguna operación de valores se siga de las mismas, pero en la
práctica si esa revelación no se traduce en operación alguna, queda
de facto en evidencia que dicha información no tenía la aptitud de
influir en la cotización de los valores en cuestión.
Por otro lado, si un gerente sabe que la empresa va a incrementar
su provisión de alguna materia prima y él se anticipa en comprar
dicha materia prima, puede que se haya hecho uso de información
no divulgada al mercado y que ella tenga incidencia en los valores
de dicha sociedad, pero no nos parece que dicha conducta sea
sancionable a este título, pues lo que pretende el legislador es velar
por el mercado de valores.
Los arts. 164 y ss. de la LMV se insertan dentro de una ley que
tiende a hacer equitativo, eficiente y competitivo el mercado de va-
lores. Confirma dicha apreciación el art. 60 de la LMV, que sanciona
penalmente a las personas del art. 166 solo si efectúan, para sí o para
terceros, transacciones u operaciones de valores de oferta pública.
El art. 60 letra d) sanciona penalmente la mera divulgación de
información reservada, que en dicho contexto del art. 60 LMV no
es toda aquella de la que conforme al art. 165 LMV debe guardar
reserva, sino sólo que aquella que conforme al art. 10 de la misma
ley el directorio declare tener el “carácter de reservado”.
Ahora, lo anterior no significa que sólo el sujeto de prohibición
debe hacer la operación con valores de oferta pública. Puede ser
que un tercero beneficiario de informaciones, recomendaciones o
gestos del sujeto de prohibición haga uso de ella en perjuicio de
otro, incluso de la misma sociedad como sería el caso de que siendo
el portador de información cualificada, tenedor de un paquete sig-
nificativo de acciones, merced a la información privilegiada liquida
toda su posición y con ello precipita una devaluación de los papeles
de dicha sociedad. Otro ejemplo: si un director de una sociedad
anónima que pretende adquirir el control de otra, aconseja a un
amigo adquirir títulos de la sociedad target, aunque no explique el
porqué de dicho consejo, puede generar responsabilidad civil al di-

539
Ver PFEFFER URQUIAGA, A propósito de una sentencia sobre uso de información
privilegiada, pp. 17 y 18.

443
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

rector fundada en el art. 172 de la LMV, pero no la penal del art. 60


letra e) de la misma ley, pues para esto deben ser los destinatarios
de la prohibición quienes hagan uso de esa información para sí o
para terceros. La responsabilidad civil recaerá en el director, y no
en el tercero que sigue su consejo, pues esta disposición hace res-
ponsable al infractor de la prohibición de los perjuicios sufridos. Lo
mismo la “multa” del inciso tercero del art. 172 LMV sólo podrá ser
impuesta al director cuando él hace las operaciones constitutivas de
abuso de información privilegiada y no el tercero; este último nunca
estará obligado a restituir al Fisco el valor de la utilidad o beneficio
obtenido en las transacciones que haga como beneficiario de dicha
información, porque él no está obligado a abstenerse, como hemos
visto antes.
El asunto es que debe existir una conexión entre la violación
del deber y una operación con valores de oferta pública, sea que la
haga el sujeto de la prohibición o el tippee. Pero otros usos distintos
que la compra y venta de valores o instrumentos cuya rentabilidad
dependa de dichos valores no son sancionables a este título, dado
el contexto de la regulación y su finalidad.
El elemento subjetivo dice relación con obrar en la inteligen-
cia de estar empleando información privilegiada, aunque, como
adelanta Martínez Flórez, “no es necesario que el sujeto tenga un
conocimiento exacto de cada uno de los requisitos requeridos por
la ley para que una información pueda ser calificada de privilegiada,
sino que basta con un conocimiento aproximado del significado
de la misma (valoración paralela en la esfera del profano)”.540 Este
punto es esencial, pues de otro modo no hay infracción. Si no existe
la conciencia de que la información es privilegiada, no se puede
incurrir en una infracción a la prohibición.541 Pero una vez que se
sabe que la información que se posee es privilegiada, la infracción
puede cometerse a título de culpa o dolo y en ambos casos debe
ser sancionada. Suele ocurrir muchas veces en que el usuario de la
información ignore que ella no es pública, como por ejemplo el
tippee a quien sólo se le aconseja comprar –él puede incluso igno-
rar el porqué del consejo–, pero eso no siempre es una eximente
de responsabilidad, pues si quien dio el consejo sabía del carácter
540
Ver A URORA M ARTÍNEZ F LÓREZ , Derecho de Sociedades, t. III, ob. cit.,
p. 2841.
541
De la misma opinión MARTÍNEZ FLÓREZ, ob. cit., t. III, ob. cit., pp. 2838
y ss.

444
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

privilegiado de la información, es irrelevante que el tercero que la


concretó en la operación haya sabido de ella, pues el responsable
civilmente será el tipper. A nuestro entender el elemento subjetivo
debe ser analizado desde el punto de vista de las normas generales
en materia de responsabilidad extracontractual y no respecto de
las normas de responsabilidad contractual, salvo que el daño se le
cause a la sociedad respecto de la cual el infractor tenga un deber
fiduciario, pues entonces la infracción es contractual.

h) Normas preventivas de abuso de información privilegiada


En Chile con la Ley Nº 19.705 y la Ley de Gobiernos Corporativos
Nº 20.382 se han establecido marcos para evitar los conflictos con
información privilegiada.
En primer término, existe la norma de que una intermediaria
de valores cuyos ejecutivos lo son también de una emisora, su socie-
dad matriz o coligante, no puede negociar títulos de dicha emisora
(art. 168 LMV), salvo que la intermediaria sea filial de la emisora y
sólo coincidan los directores de ambas y no otros ejecutivos y que
por añadidura estos directores “no participen directamente en sus
decisiones de intermediación”. Esta regla se explica por sí misma,
pues la duplicidad de cargos lleva implícito el manejo de informa-
ción privilegiada y su uso.
En segundo lugar, en las intermediarias de valores deben separar
su actividad de intermediación y operador de mesa de dinero, que
en general diga relación con la decisión de inversión en valores, de
cualquier otra actividad de la misma naturaleza, o de gestión o de
otorgamiento de créditos desarrollados por inversionistas institucio-
nales u otros intermediarios de valores. Esta norma es más difícil de
cumplir y fiscalizar, porque se está exigiendo crear departamentos
estancos dentro de una misma firma.
En tercer lugar, exige la ley asimismo que la administración
de cartera que haga una intermediaria de valores respecto de los
valores de una administradora de fondos debe hacerse en forma
independiente, separada y autónoma de otros clientes. Además, los
ejecutivos de la intermediadora no pueden participar a ningún título
en la administración de una administradora de fondos de terceros
reguladas por la ley.
En cuarto lugar, el art. 170 de la LMV obliga a los auditores de
inversionistas institucionales y de las intermediarias de valores a

445
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

evaluar los mecanismos de contraloría interna de estos para efec-


tos de que se cumplan las normas sobre información privilegiada y
separaciones de funciones a que se refieren los arts. 164 y ss. de la
LMV, así como de los sistemas de archivo, registro y control de las
operaciones que efectúan con recursos propios o de terceros.
En quinto lugar, la ley obliga a todos quienes participan en deci-
siones de inversión para inversionistas institucionales e intermediarios
de valores “y a aquellas que en razón de su cargo o posición tengan
acceso a información respecto de las transacciones de esas entida-
des” a informar a la dirección de su empresa de toda adquisición o
enajenación de valores, salvo depósitos a plazo. Las empresas, por su
parte, deben informar de esto a la SVS siempre que las transacciones
alcancen a 500 unidades de fomento (art. 171 LMV).
En sexto lugar, el art. 16 de la LMV exige de las emisoras de valores
de oferta pública fijar una política de procedimientos, restricciones o
prohibiciones para sus ejecutivos de adquirir valores de la emisora o
valores “cuyo precio o resultado dependa o esté condicionado, en todo
o parte significativa, a la variación o evolución del precio de dichos
valores”, la cual además debe publicarse en un diario de circulación
nacional o, en su caso, en su sitio de internet. Esta política puede
ser de prohibición total de adquisición; prohibición transitoria por
períodos definidos; prohibición total de adquirir, enajenar y adquirir
sin que medie un lapso razonable y fijo de tiempo. La ley autoriza
a que por esta vía se impongan multas al infractor, sin perjuicio de
la aplicación de otras sanciones legales.

1.10.6. De los conflictos de interés

Cuando hablamos de conflictos de interés nos referimos a los conflictos


actuales y potenciales de intereses que pueden surgir en transacciones
que la sociedad anónima lleve a efecto con un director o con personas
relacionadas con el director. El conflicto de interés necesariamente
se traduce en un acto, contrato, negociación u operación y no en
otra cosa. Los conflictos abstractos o que no se concreten en este
tipo de operaciones (como es el conflicto de interés de los Nos 5 y 6
del art. 42 de la LSA) no caben en este título.
Hasta la Ley Nº 20.382 existía una regulación única para ambos
tipos de sociedades anónimas en orden a cómo proceder en casos de
conflictos de interés. Hoy, el art. 44 LSA se aplica sólo para regular los

446
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

conflictos de interés relativos a sociedades anónimas cerradas, que-


dando regulado en el nuevo Título XVI los conflictos de interés en
las sociedades anónimas abiertas y sus filiales (arts. 146 a 149 LSA).
En esta obra veremos el tratamiento de los conflictos de interés
para ambos tipos de sociedades por separado.
La noción de conflicto de interés es equívoca. La regulación
de los arts. 44 y 146 y ss., LSA no intenta resolver las situaciones en
que un director o personas relacionadas con él lleve a efecto una
operación con intereses contrapuestos a los de la sociedad cuyo
directorio dicho director integra. La ley regula el procedimiento
a seguir cuando en dicha transacción el director o sus personas
relacionadas tengan interés, aunque no exista conflictos de intere-
ses entre la sociedad y el director en la transacción en prospecto.
Ambos pueden obtener grandes y complementarias ventajas de
dicha operación, pero eso no quita que se trate de una operación
que debe sujetarse a un procedimiento regido en la ley para salvar
la responsabilidad del director frente a la sociedad y sus accionistas.
Esto se puso precisamente de relieve en el caso Chispas y fue así
reiterado por la Excma. Corte Suprema al rechazar la alegación de
la defensa que exigía para la aplicación del art. 44 que se tratare
de intereses “contrapuestos”, pues, sentenciaba, tal exigencia no se
encuentra en la norma.542

1.10.6.1. Tratamiento de los conflictos de interés


en las sociedades anónimas cerradas

Cuando hablamos de sociedades anónimas cerradas nos referimos


a las que la ley denomina cerradas, salvo que ellas sean filiales de
sociedades anónimas abiertas, pues estas filiales se rigen en lo que
a conflictos de interés se refiere por las normas de los arts. 146 y ss.,
atingentes a las sociedades anónimas abiertas. En otras palabras, el
art. 44 LSA se aplica a las sociedades anónimas cerradas que no sean
filiales de abiertas (arts. 44 y 149 LSA).
La gran diferencia del tratamiento de los conflictos de interés
entre estas sociedades y las sociedades anónimas abiertas, es que en
aquellas el régimen legal es supletorio a los estatutos, de forma tal

542
Considerando 237, Fallo Casación, citado por PFEFFER U. FRANCISCO, El
Concepto de Control…, pp. 32 y 33.

447
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

que es posible regular estos conflictos de forma totalmente distinta a


la señalada en la ley, pero siempre a nivel estatutario (no es posible a
nivel de mero acuerdo de junta o de pacto de accionistas). Este cambio
fue introducido por la Ley Nº 19.705 y obedece, como lo explicó el
Superintendente de la época, a que estos conflictos no son necesaria-
mente de interés u orden público, como los que se producen en el
caso de las sociedades que hacen oferta pública de sus valores.543

a) Qué es un conflicto de interés


El art. 44 de la LSA establece que “una sociedad anónima cerrada
sólo podrá celebrar actos o contratos que involucren montos rele-
vantes en los que uno o más directores tengan interés por sí o como
representantes de otra persona”.
En otras palabras, sólo hay conflicto de interés cuando la so-
ciedad va a celebrar una operación con un director u otra persona
relacionada con él. También existe conflicto de interés cuando la
sociedad entra en negociaciones con su gerente general, pues el
art. 50 hace aplicable al gerente el estatuto de los directores en lo
que al art. 44 LSA se refiere.

b) Quiénes son partes relacionadas


Se entiende que existe interés de un director en toda negociación,
acto, contrato u operación en que deba intervenir en tanto contra-
parte de la sociedad: i) él mismo, su cónyuge y sus parientes hasta
el segundo grado de consanguinidad o afinidad –lo que excluye a
los primos y tíos del director–; ii) las sociedades o empresas en las
cuales sea director o dueño, directamente o a través de otras per-
sonas naturales o jurídicas, de un 10% o más de su capital; iii) las
sociedades o empresas en las cuales alguna de las personas antes
mencionadas sea director o dueño, directo o indirecto, del 10% o
más del capital; iv) el controlador de una sociedad o de sus personas
relacionadas, si el director no hubiere resultado electo sin los votos
de aquel o aquellos.

543
En efecto son las explicaciones de la Ley de Mercado de Capitales II (la Ley
Nº 19.705) dadas por Alejandro Ferreiro, entonces Superintendente de Valores y
Seguros en una mesa redonda llevada al texto “El Mercado de Valores en Chile”,
en que participaron José María Eyzaguirre, Alejandro Ferreiro y Luis Óscar He-
rrera, publicado en la Revista de Derecho de la Empresa, p. 24, la Universidad Adolfo
Ibáñez, el año 2006.

448
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

c) Operaciones exentas
Las operaciones a que se refiere el art. 44 LSA son sólo las de monto
relevante. Las restantes operaciones no son alcanzadas por esta dis-
posición. Para los efectos de este artículo, se entiende que es de un
monto relevante todo acto o contrato que supere el 1% del patrimo-
nio social, siempre que dicho acto o contrato exceda el equivalente
a 2.000 unidades de fomento y, en todo caso, cuando sea superior a
20.000 unidades de fomento. Se presume que constituyen una sola
operación todas aquellas que se perfeccionen en un período de
doce meses consecutivos por medio de uno o más actos similares o
complementarios, en los que exista identidad de partes, incluidas
las personas relacionadas, u objeto.

d) Efectos de la infracción
La infracción a este artículo no afectará la validez de la operación
y sin perjuicio de las sanciones que correspondan, otorgará a la
sociedad, a los accionistas y a los terceros interesados, el derecho
de exigir indemnización por los perjuicios ocasionados. En caso
de demandarse por los perjuicios ocasionados por la infracción
de este artículo, corresponderá a la parte demandada probar que
el acto o contrato se ajustó a las condiciones de mercado o que las
condiciones de negociación reportaron beneficios a la sociedad que
justifican su realización.
No dice la ley que la acción de perjuicios debe sólo dirigirse
contra el director o, en su caso, el gerente infractor. La acción
puede también dirigirse a los restantes integrantes del directorio
si aprobaron una operación que no se ajustó a las condiciones de
equidad prevalentes en el mercado.

e) Procedimiento para legitimar operaciones con evetual conflicto de


interés
Para eximir de responsabilidad al director o gerente relacionado es
necesario que dichas operaciones sean conocidas y aprobadas pre-
viamente por el directorio y se ajusten a las condiciones de equidad
similares a las que habitualmente prevalecen en el mercado, salvo
que los estatutos autoricen la realización de tales operaciones sin
sujeción a las mencionadas condiciones.
El directorio deberá pronunciarse con la abstención del director
con interés.

449
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

En el acta de la sesión de directorio correspondiente, deberá


dejarse constancia de las deliberaciones para aprobar los términos y
condiciones de los respectivos actos o contratos, y tales acuerdos serán
informados en la próxima junta de accionistas por el que presida,
debiendo hacerse mención de esta materia en su citación.
A mayor abundamiento, no será aplicable lo establecido en el
inciso primero del art. 44 LSA, esto es, la aprobación previa del di-
rectorio, si la operación ha sido aprobada o ratificada por la junta
extraordinaria de accionistas con el quórum de 2/3 de los accionistas
con derecho a voto.
Sin embargo, los estatutos pueden fijar una forma distinta de
proceder o simplemente eliminar las autorizaciones previas cuan-
do existe identidad entre accionistas y directores. Pero nada de
esto implica una renuncia a la acción de perjuicios a que pueden
ser demandados los directores si la operación fue perjudicial a la
sociedad.

1.10.6.2. Tratamiento de los conflictos de interés


en las sociedades anónimas abiertas

1.10.6.2.1. Cuándo existe un conflicto de interés u “operación con parte


relacionada”
El art. 146 LSA dispone que “son operaciones con partes relacionadas
de una sociedad anónima abierta toda negociación, acto, contrato
u operación en que deba intervenir la sociedad y, además, alguna
de las siguientes personas:
1) Una o más personas relacionadas a la sociedad, conforme al
art. 100 de la Ley Nº 18.045.544
544
Son personas relacionadas según el art. 100 LMV: a) las entidades del
grupo empresarial al que pertenece la sociedad; b) las personas jurídicas que
tengan respecto de la sociedad, la calidad de matriz, coligante, filial o coligada;
c) quienes sean directores, gerentes, administradores, ejecutivos principales o
liquidadores de la sociedad, y sus cónyuges y sus parientes hasta el segundo grado
de consanguinidad así como toda entidad controlada, directamente o a través de
otras personas, por cualquiera de ellos, y d) toda persona que, por sí sola o con
otras con que tenga acuerdo de actuación conjunta, pueda designar al menos un
miembro de la admnistración de la sociedad o controle un 10% o más del capital
o del capital con derecho a voto si se trata de una sociedad por acciones. Además,
la ley faculta a la SVS a establecer por norma de carácter general otras personas
relacionadas, pero siempre que exista con la sociedad una relación patrimonial, de

450
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

2) Un director, gerente, administrador, ejecutivo principal o


liquidador de la sociedad, por sí o en representación de personas
distintas de la sociedad, o sus respectivos cónyuges o parientes hasta
el segundo grado de consanguinidad o afinidad inclusive.
3) Las sociedades o empresas en las que las personas indicadas
en el número anterior sean dueños, directamente o a través de otras
personas naturales o jurídicas, de un 10% o más de su capital, o
directores, gerentes, administradores, ejecutivos principales.
4) Aquellas que establezcan los estatutos de la sociedad o funda-
damente identifique el comité de directores, en su caso, aun cuando
se trate de aquellas indicadas en el inciso final del art. 147 LSA, esto
es, operaciones con personas jurídicas en que la sociedad posea,
directa o indirectamente, al menos un 95% de la propiedad de la
contraparte.
5) Aquellas en las cuales haya realizado funciones de director,
gerente, administrador, ejecutivo principal o liquidador, un direc-
tor, gerente, administrador, ejecutivo principal o liquidador de la
sociedad, dentro de los últimos 18 meses”.

1.10.6.2.2. Procedimiento para ejecutar la operación entre partes


relacionadas
Una sociedad anónima abierta sólo podrá realizar operaciones con
partes relacionadas, salvo los casos excepcionales previstos en las
letras a) a la c) del art. 147 LSA, cuando tengan por objeto contri-
buir al interés social, se ajusten en precio, términos y condiciones
a aquellos que prevalezcan en el mercado al tiempo de su aproba-
ción y cumplan con los requisitos y procedimientos que se señalan
a continuación:
1) Los directores, gerentes, administradores, ejecutivos principa-
les o liquidadores que tengan interés o participen en negociaciones
conducentes a la realización de una operación con partes relaciona-
das de la sociedad anónima deberán informar inmediatamente de
ellos al directorio o a quien este designe. Quienes incumplan esta
parentesco, de administración, de responsabilidad o de subordinación que haga
presumir que por sí o mediante pacto de actuación conjunta tiene poder para
influir en la sociedad; o que su gestión es influenciada por la sociedad relaciona-
da si es persona jurídica o si por cargo o posición está en situación de disponer
de información de la sociedad y de sus negocios, que no haya sido divulgada
públicamente al mercado y que sea capaz de influir en la cotización bursátil de
los valores de la sociedad.

451
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

obligación serán solidariamente responsables de los perjuicios que


la operación ocasionare a la sociedad y sus accionistas.
2) Antes que la sociedad otorgue su consentimiento a una ope-
ración con parte relacionada, ésta deberá ser aprobada por la ma-
yoría absoluta de los miembros del directorio, con exclusión de los
directores o liquidadores involucrados, quienes no obstante deberán
hacer público su parecer respecto de la operación si son requeridos
por el directorio, debiendo dejarse constancia en el acta de su opi-
nión. Asimismo deberá dejarse constancia de los fundamentos de la
decisión y las razones por las cuales se excluyó a tales directores.
3) Estos acuerdos, sólo en la medida que aprueben la operación,
serán dados a conocer en la próxima junta de accionistas, debiendo
hacerse mención de los directores que la aprobaron, procediendo
a indicarse este asunto en la citación a junta.
4) Si la mayoría de los directores están involucrados, la ope-
ración sólo puede ejecutarse si es aprobada por la unanimidad de
los restantes directores o, en su defecto, por la junta extraordinaria
de accionistas con acuerdo de 2/3 de las acciones con derecho a
voto. Esta junta puede celebrarse porque no hubo unanimidad o
porque todos los directores estaban involucrados. Para esta junta el
directorio debe designar un evaluador independiente de la operación
para que informe a la junta sobre la operación y sus impactos. Este
informe debe además responder a las inquietudes que el comité de
directores auditores del art. 51 bis indique. Además, dicho comité,
o a falta de este los directores no involucrados, puede designar otro
evaluador si no le parece el designado por el directorio.
Naturalmente, este informe debe ser puesto en conocimiento
de los accionistas antes de la junta. Una vez recibido el informe, los
directores deben además pronunciarse sobre la “conveniencia de
la operación para el interés social”.
5) Sea con la aprobación del directorio; sea con la de la unani-
midad de los no involucrados cuando la mayoría lo esté, o sea con
la aprobación de la junta, cada uno de los directores debe emitir
opinión previa sobre los siguientes tópicos:
5.1) Sobre la relación o interés que tenga el involucrado con la
contraparte en la operación;
5.2) Sobre la conveniencia de la operación para el interés so-
cial;
5.3) Sobre los reparos u objeciones que, en su caso, haya levan-
tado el comité de directores;

452
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

5.4) Sobre las conclusiones de los informes de los evaluadores


independientes o peritos.
Estas opiniones deben además informarse como hecho relevante
por la sociedad.

1.10.6.2.3. Operaciones exentas del procedimiento de aprobación


Excepcionalmente basta la mera aprobación del directorio en las
siguientes operaciones de la sociedad anónima abierta:
a) Para operaciones de montos relevantes. Se entiende que es de un
monto relevante todo acto o contrato que supere el 1% del patrimo-
nio social, siempre que dicho acto o contrato exceda el equivalente
a 2.000 unidades de fomento y, en todo caso, cuando sea superior
a 20.000 unidades de fomento. Se presume que constituyen una
sola operación todas aquellas que se perfeccionen en un período
de 12 meses consecutivos por medio de uno o más actos similares o
complementarios, en los que exista identidad de partes, incluidas
las personas relacionadas, u objeto.
b) Operaciones habituales y ordinarias. Tampoco deben pasar por
el tortuoso proceso descrito en el título anterior las operaciones que
conforme a las políticas generales de habitualidad, determinadas
por el directorio, sean ordinarias en consideración al giro social. Los
acuerdos que contienen estas políticas generales deben ser informa-
dos como hecho esencial y puesto a disposición de los accionistas en
las oficinas sociales y en el sitio de Internet de la sociedad. Además,
las operaciones mismas deben ser informadas también como hecho
esencial.
c) Operaciones con personas jurídicas controladas. Están exentas del
trámite normal también las operaciones con sociedades respecto de
las cuales la sociedad posea un 95% de la propiedad de la contra-
parte.

1.10.6.2.4. Derecho Comparado


En los Estados Unidos el self dealing está regulado a nivel estadual,
de forma que no se puede hacer una regla general. La Model Bu-
siness Corporation Act, siguiendo el modelo de muchos estados,
adoptó en 1984 la regla 8.31, que fue a su vez adoptada por mu-
chos estados miembros, pero en 1988 este norma fue derogada y

453
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

reemplazada por un subcapítulo dirigido a regular este asunto con


más detalle en los arts. 8.60 a 8.63 de la MBCA. La mayoría de los
estados miembros adoptaron en su minuto la regla del art. 8.31 y
sólo doce estados han adoptado la regla de los arts. 8.60 a 8.63, y
por ello ambas normas están, por así decirlo, vigentes. El antiguo
art. 8.31 previene que las transacciones en conflicto de interés
no serán nulas solo por el conflicto de interés si se cumple con
alguno de los siguientes tres requisitos: 1) la transacción es rati-
ficada o aprobada por el directorio o un comité del directorio
luego de total apertura y conocimiento y sin la participación de
los directores involucrados; 2) la transacción es ratificada o apro-
bada por los accionistas sin los votos de acciones controladas por
los directores incumbentes; o 3) si la transacción fue justa para la
sociedad. De otro modo, el acto o contrato es nulo. Pero esta safe
harbor no implica un validar el acto, sino solo eliminar la nulidad
propia del conflicto de intereses. Siempre será posible atacar el
acto por fraude, perjuicio o acciones de abuso de autoridad (excess
of authority), pero en esos casos el plaintiff (actor) deberá acreditar
los elementos de su acción, sin perjuicio de que baste con sólo
demostrar el conflicto de interés.
La nueva regulación de la MBCA no innova en cuanto a los siste-
mas de validar un acto celebrado entre un director y la compañía,
pero sí abunda en definiciones sobre qué operaciones se entienden
cubiertas por esos sistemas de validación y qué directores se reputan
independientes a la hora de votar la aprobación o ratificación del
acto o contrato cuestionado (qualified directors), ampliando la noción
de director interesado, y qué niveles de información deben tener los
directores independientes o los accionistas a la hora de ratificar o
aprobar. Esta aprobación o ratificación solo puede ser sujeto a control
judicial si los acuerdos satisfacen la regla del Business Judgement Rule,
que ya hemos visto.545 Además, en base a un comentario de la nueva
norma se ha gestado un movimiento en el sentido de que aun con la
aprobación del directorio independiente, ese acto puede ser revisado
judicialmente en el sentido de verificar si de verdad fue beneficioso
para los intereses corporativos. En el estado de Delaware la norma
es más amplia, en orden a que en general se sostiene que el único
efecto de la aprobación es invertir el peso de la prueba al actor, esto
es, el acto no es ilícito por el solo hecho de ser un self dealing.
545
Ver p. 388, supra.

454
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

En Gran Bretaña conforme al equity y los precedentes desde


el siglo XIX los actos o contratos entre un director y la compañía
eran simples e insalvablemente nulos (Aberdeen Railway vs. Blaikie
Bros –1854– y Tito vs. Waddell (1977). Sin embargo, la Companies
Act modificó dicho criterio en dos sentidos fundamentales: separó
de los conflict of interest el asunto relativo al self-dealing y además va-
lidó dichas transacciones. Los arts. 177 y 182546 de la Companies Act
obligan al director que tiene interés en la transacción a declarar la
“naturaleza y extensión del interés” en dicha transacción a los otros
directores. Sin embargo, la ley inglesa hace una distinción capital
entre una operación en prospecto (art. 177) y una ya celebrada por
la compañía (art. 182), pues en este último caso el tratamiento es
más severo. Lo importante de destacar, con todo, es que la norma
autoriza el self-dealing, pero condiciona su validez a que se informe
previa y cabalmente a los restantes directores, salvo, claro está, que
la compañía sólo tenga un director.547 De otro modo, la operación
es anulable –no nula per se, pues su nulidad está sujeta a la condición
de restitutio in integrum al menos desde el punto de vista de que la
nulidad resulte justa también para la contraparte. A diferencia de
lo que ocurre en Chile, la jurisprudencia británica ha sostenido
que las infracciones a los arts. 177 y 182 de la Companies Act no da
derecho a damages, sino sólo a la anulación del acto y restitución
de beneficios.
En los long term service contracts,548 substantial property transactions,549

546
El art. 182 obliga al director a declarar su interés a los demás directores
respecto de operaciones que ya han sido celebradas por la compañía. Su infracción
tiene sanciones no solo civiles, sino penales, porque obviamente se trata de una
conducta de ocultamiento.
547
Esto suena de Perogrullo, pero hubo fallos que establecieron la obliga-
ción de dejar constancia en las actas de la compañía de dicha declaración “en
soledad” y además para las hipótesis de existing transactions del art. 182 aún es
obligatorio dejar constancia en las actas de la compañía con un solo director,
cuando conforme a la ley o los estatutos la compañía debería tener más de uno
(art. 185).
548
Los denominados long term service contracts son verdaderos contratos de
trabajo a largo plazo que celebra la compañía con el director, en que existe un
término mínimo garantizado.
549
Las substantial property transactions son operaciones de compra o venta de
bienes distintos del dinero cuyo valor exceda la cifra menor entre cien mil libras
esterlinas o el 10% del patrimonio neto (net asset value) si excede de cinco mil libras.
Esta regla tiene, naturalmente, numerosas excepciones. V. gr., las operaciones con
filiales 100% controladas por la compañía.

455
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

loans, quasi-loans and credit transactions550 y paymants for loss of office,551


no basta con solo el disclosure al directorio, sino que además es me-
nester la aprobación de los accionistas.
En el Derecho británico las infracciones a estas reglas atraen
desde sanciones civiles que importan la nulidad del acto y la obli-
gación de restituir la utilidad, hasta sanciones penales.
En Argentina se sigue también la solución de hacer nulos los
actos y nulos de nulidad absoluta –insanable–. Se distinguen los
actos que sean de la actividad normal de la sociedad que no pre-
cisan autorización previa y actos que por no ser tales requieren de
la autorización previa del directorio o en conformidad con la sin-
dicatura. Los primeros, para no ser nulos requieren ser celebrados
en las mismas condiciones que la sociedad hubiere contratado con
terceros o, como lo replantea la Ley Nº 22.903, “en condiciones de
mercado”. El art. 271 de la Ley Nº 19.550 exige aprobación previa del
directorio o de la sindicatura si no hay directorio. La Ley Nº 22.903
eliminó la ratificación o aprobación asamblearia, pero hizo más
severa la responsabilidad de los directores y síndicos que aprobaran
la operación. Cosa distinta ocurre cuando en dicha contratación
existe un “interés contrario al de la sociedad”, pues en ese caso el
director debe notificarlo a los directores y a los síndicos y “abstenerse
de intervenir en la deliberación”, esto es, no sólo no puede votar,
sino que tampoco estar presente en la sesión pertinente. En cambio
cuando se trata de desarrollar una actividad en competencia con la

550
La expresión “loan” (préstamo) no está definida en la ley, pero la jurispru-
dencia entiende por ello una suma de dinero que debe devolverse en dinero o por
un equivalente a dinero, pero no ha sido fácil la distinción entre lo que se les da a los
directores por concepto de “préstamo” y lo que es remuneración, porque la visión
de las Cortes británicas es que muchos préstamos ocultan de verdad una remune-
ración, ya que no exigen un contrato especial, pues para las Cortes remuneración
es todo lo que se paga por un trabajo hecho o por hacer (done or to be done).
“Quasi-loan” is a transaction under which one party (“the creditor”) agrees to
pay, or pays otherwise than in pursuance of an agreement, a sum for another (“the
borrower”) or agrees to reimburse, or reimburses otherwise than in pursuance of an
agreement, expenditure incurred by another party for another (“the borrower”).
551
Estos pagos o indemnizaciones a todo evento han sido motivo de airados
escándalos de Gran Bretaña y por eso el informe Hampel fue particularmente
puntilloso en este punto. Se exige que este pago esté predefinido al tiempo de la
contratación y que sea producto de un despido injustificado, que sea aprobado por
los accionistas. A lo anterior se suma la exigencia de la London Stock Exchange de
que se hagan públicos estos pactos respecto de las listing companies de dicha bolsa
de valores. Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 283.

456
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

actividad social, la prohibición es absoluta, salvo que lo autorice la


asamblea de accionistas.
En Francia el asunto está regulado en los arts. 101 a 106 de la
Ley de 1966 y arts. 91 y 92 del Decreto. Están sujetos a estas reglas las
transacciones directas entre la sociedad y un administrador o director
general y aquellas convenciones en que los dirigentes (administrateurs
et directeurs généréux) estén “indirectamente interesados” o en las que
traten con la sociedad por interpósita persona. También lo están las
convenciones entre la sociedad y una empresa si el director de la so-
ciedad es propietario, asociado ilimitadamente responsable, gerente,
administrador, director general o miembro del directorio o del consejo
de vigilancia (conseil de surveillance) de dicha empresa. La ley hace una
distinción entre operaciones que nunca se pueden hacer, operaciones
que no requieren autorización y aquellas que están sujetas al procedi-
miento de autorización. En Francia está prohibido, so pena de nulidad
absoluta, bajo cualquier circunstancia, que la sociedad otorgue cré-
ditos bajo cualquier forma a sus directores o personas relacionadas o
que ella garantice obligaciones personales de éstos relacionadas con
terceros. No requieren autorización las operaciones que estén dentro
del giro ordinario y en condiciones de mercado (operations courantes et
conclues á des conditions normales, art. 102). Todas las demás convencio-
nes abarcadas por esta regulación deben sujetarse al procedimiento
de aprobación a que se refieren los arts. 103 y ss., que contemplan la
obligación del director de revelar el interés; del directorio de aprobar
previamente la operación; del presidente del directorio de informar
a los comisarios de cuentas –commissaire des comptes– (una suerte de
inspectores de cuentas), los que deben emitir un informe especial a
la asamblea de accionistas y la deliberación y aprobación por la junta
de accionistas. La falta de aprobación del Consejo de Administración
acarrea la nulidad del acto, pero sólo si se acredita que es dañino para la
sociedad y siempre que el acto no sea ratificado por los accionistas. En
cambio, la falta de aprobación o rechazo de los accionistas no importa
la nulidad del acto, salvo el caso de fraude, pero hace responsables a
los directores de los perjuicios del acto para la sociedad.

1.10.7. Deberes de lealtad para con la sociedad

El deber de lealtad de un director hacia la sociedad anónima cuyo


directorio integra está implícito en muchas disposiciones de la Ley

457
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de Sociedades Anónimas. Pero dicho principio, a nuestro juicio, no


se agota en el cumplimiento de dichas disposiciones. Como señala
Aguirre Brand, “este concepto apunta a la prevención y adecuada
resolución de eventuales pugnas o conflictos de interés que pudiesen
presentarse al interior de este tipo de organizaciones y que son cono-
cidos por la doctrina como problemas de agencia”552 que es tomado
de la doctrina de los Estados Unidos y que describe diciendo que “el
problema de agencia aborda la existencia de intereses diversos entre
propietarios de la sociedad (accionistas) y quienes tienen a su cargo
la administración de ésta (agentes), donde los primeros buscarán
maximizar los resultados de su inversión y los segundos podrían verse
tentados desviar el cumplimiento de sus funciones para satisfacer
intereses individuales a costa de los activos societarios”, problema
que sólo podrá resolverse “en la medida de que se puedan alinear y
unificar en un solo sentido todos los intereses que existen en juego,
haciendo remar a todos los participantes hacia un mismo lado”.553
El deber de lealtad de un director se expresa en el sentido de
que debe conducirse en términos tales que subordine sus intereses
personales o de personas relacionadas a el a los intereses de la so-
ciedad, y como la lealtad es un deber ético, se manifiesta no sólo en
el plano económico, sino también en el ámbito axiológico.
El art. 42 de la LSA establece las siguientes prohibiciones para
los directores asociados a este deber de lealtad, que, reiteramos, no
creemos sea una lista exhaustiva de las obligaciones que emanan
del deber de lealtad, sino meramente demostratrativa y en la que
la sanción por la violación de dicho deber es muy específica. En los
casos no previstos en el art. 42 LSA, de quebrantamiento del deber
de lealtad, la sanción será la común y general imndemnización de
perjuicios.
Conforme al art. 42 LSA los directores –y por extensión trampoco
el gerente general–, no pueden…
a) Proponer modificaciones de estatutos que persigan un fin
distinto al interés social;
b) Proponer la emisión de valores que tengan un fin distinto
que el interés social;
c) Adoptar políticas o decisiones que tengan un fin distinto que
el interés social;

552
Ver AGUIRRE BRAND, p. 38.
553
AGUIRRE BRAND, ob. cit., pp. 44-45.

458
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

d) Impedir u obstaculizar las investigaciones destinadas a estable-


cer su propia responsabilidad, o la de los gerentes, administradores
o ejecutivos de la sociedad (art. 42 Nº 2 LSA);
e) Inducir a los gerentes, ejecutivos principales y dependien-
tes o a los inspectores de cuentas o auditores independientes y a
las clasificadoras de riesgos a rendir cuentas irregulares, presentar
informaciones falsas y ocultar información (art. 42 Nº 3 LSA);
f) Presentar a los accionistas cuentas irregulares o falsas (art. 42
Nº 4 LSA);
g) Ocultar a los accionistas informaciones esenciales (art. 42
Nº 4 LSA);
h) Usar bienes de la sociedad en beneficio propio o de personas
relacionadas sin autorización previa del directorio. Esta regla no debe
confundirse con el conflicto de intereses regulado en los arts. 44 y
146 y ss. LSA, pues no se trata de contratar con la sociedad, sino de
servirse de sus bienes (art. 42 Nº 5);
i) Usar en beneficio propio o de terceros relacionados, con
perjuicio para la sociedad, las oportunidades comerciales de que
tuvieren conocimiento en razón de su cargo (art. 42 Nº 6 LSA);
j) Practicar actos ilegales o contrarios a los estatutos o al interés
social (art. 42 Nº 7 LSA). Es de hacer notar que entre estos se encuentra
el deber que pesa sobre los directores de sociedades anónimas, que
sean matrices, coligantes, coligadas o filiales de otras sociedades, de
velar porque en las operaciones entre dichas sociedades prime un
criterio de mercado y no se desvíe la función principal de velar por
el beneficio social establecido en el art. 89 LSA. La infracción a este
deber no es igual al caso del art. 42 LSA, pues aquí no se responde
por el beneficio, sino solo por los perjuicios causados a la sociedad,
no teniendo los accionistas a nuestro juicio más que derecho a la
acción oblicua o derivativa del art. 133 bis LSA;
k) Usar del cargo para obtener ventajas indebidas para sí o para
y terceros relacionados en perjuicio del interés social (art. 42 Nº 7
LSA).
La ley se encarga de señalar que los beneficios que obtengan
por infracción a las prohibiciones de las letras h, i, j y k precedentes
pertenecerán a la sociedad y ello sin limitar el derecho de la sociedad
de demandar por otros perjuicios derivados de dicha violación y de
las sanciones administrativas que correspondan, asunto que veremos
con más detalle al tratar de la responsabilidad de los directores.

459
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.10.8. Custodia de los libros sociales

Hasta la dictación de la Ley Nº 20.382 era responsabilidad del gerente


general de la sociedad que ésta tuviere los libros que la ley le obliga,
que no sólo son los contables (Diario, de Compras y Ventas –si es el
caso– Mayor o de Cuentas Corrientes, de Inventarios y Balances), los
laborales (Libro de Remuneraciones), sino también los libros pro-
piamente societarios (Registro de Accionistas, Registro de Directores
y Gerentes, Libro de Actas de sesiones de directorio y de juntas de
accionistas). Pero esta ley vino a cambiar las reglas, pues introdujo al
art. 7º el precepto que señala que “es responsabilidad del directorio
la custodia de los libros y registros sociales, y que éstos sean llevados
con la regularidad exigida por la ley y sus normas complementarias”,
y añade que “el directorio podrá delegar esta función, de lo que
deberá dejarse constancia en acta”, reglas que se complementan
con la derogación del inciso final del art. 50 LSA, que abandonaba
en el gerente estas obligaciones de custodia y tenencia.
Esta regla es importante, porque no debemos olvidar que el
art. 219 Nº 9 del Libro IV del Código de Comercio en relación al
art. 232 del mismo Libro, tipifica como delito de quiebra culpable la
no tenencia de libros o inventarios o la irregularidad de la tenencia y
llevaduría de los mismos. Como antes la carga recaía en el gerente, a
nuestro juicio no era un delito susceptible de serles reprochado a los
directores; situación que naturalmente cambia con la modificación
legal de marras. Complementemos lo anterior con la circunstancia de
que el art. 45 letra a) LSA presume la culpabilidad de los directores
en los perjuicios que sufran terceros, la sociedad o los accionistas de
la misma, “si la sociedad no llevare sus libros o registros”.
Pero en materia estrictamente penal concursal, nosotros en otro
texto dijimos que esta norma se limita a no llevar o llevar irregular-
mente el Libro de Inventarios y Balances.554
Sin embargo, la norma abre un espacio a duda con la facultad
de delegar estas funciones que se le admite al directorio. Si delega
esos deberes de custodia y tenencia, ¿se libera de responsabilidad?
La norma hace al directorio responsable y sólo le permite delegar
la función, pero no la responsabilidad. De admitirse la delegación
de la responsabilidad, la norma que hace al órgano responsable de
la tenencia de los libros sería letra muerta.
554
Ver PUGA VIAL, Derecho Concursal, Delitos de la Quiebra, pp. 198-208.

460
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

No podemos sino discrepar de este cambio legal, pues es desco-


nocer la función y cómo se desempeña que le asiste al directorio. Es
muy difícil, sino imposible, a los directores poder verificar la tenencia
de los libros y más aún que ella se ajuste a las normas tributarias y
del Código de Comercio. Esta es en todo tipo de sociedad función
del administrador ejecutivo, porque sólo él está en condiciones de
cumplir esta función.

1.10.9. Deberes hacia los acreedores de la sociedad

Por regla general los directores no son responsables de las deudas


u obligaciones de la sociedad. La obligada es la sociedad, salvo que
los directores concurran como coobligados subsidiarios o solidarios,
pero ello merced un contrato o caución accesoria al principal.
Pero lo anterior no significa que los directores no tengan
obligaciones de fuente legal directas para con los acreedores de la
sociedad.
El art. 133 LSA establece la responsabilidad solidaria de los di-
rectores de las sociedades anónimas por el perjuicio que ellos hayan
causado a terceros por infracciones a deberes que les impone la
Ley Nº 18.046, el Reglamento, los estatutos sociales o las normas
que imparta la SVS, en su caso. Esto significa que los directores de
sociedades anónimas pueden ser responsables civilmente frente a
los acreedores de la sociedad por los perjuicios que éstos sufran en
razón de infracciones a las normativas antes mencionadas y ello sin
perjuicio de la responsabilidad civil de la sociedad.
Pueden también ser responsables civilmente por los delitos en
que participen en su calidad de directores de la sociedad, a saber,
los delitos cometidos por intermedio de la sociedad. Recordemos
que de toda acción penal nace una acción civil (art. 59 del Código
Procesal Penal) y si prospera una acción penal en contra de un
director, también puede prosperar una acción civil derivada de los
daños y perjuicios que el delito causó al acreedor.
Por su parte el art. 232 del Libro IV del Código de Comercio
inviste de responsabilidad penal a los directores por las conductas
constitutivas de delitos de quiebra culpable y fraudulenta en que haya
incurrido la sociedad. Tiene especial relevancia subrayar sobre este
particular que la mayoría de los tipos penales de quiebra culpable
(art. 219 del Libro IV del Código de Comercio) son figuras dolosas

461
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

constitutivas de negligencia profesional o funcionaria, esto es, son


delitos (porque deben cometerse a título doloso), pero cuyo tipo
objetivo representa una negligencia. Entre estos son relevantes el del
Nº 1 del art. 219 de dicho Libro, que reprime los pagos preferentes
hechos en perjuicio de los acreedores durante la cesación de pagos,
el del art. 219 Nº 4, que reprime la manifestación pública tardía de
la cesación de pagos de la sociedad, pues la tardanza generalmente
agrava la pérdida de los acreedores; el del Nº 9 del mismo artículo,
que sanciona la no tenencia de libros o su tenencia irregular en
términos de que no reflejen el efectivo patrimonio de la sociedad.
Estas figuras en particular y en general las de quiebra culpable se-
ñaladas en los Nos 1, 4 y hasta el Nº 12 del art. 219 del Libro IV del
Código de Comercio son figuras omisivas de un deber positivo que
incumbe al directorio; reflejan por tanto una obligación que tienen
los directores hacia los acreedores de la sociedad.
Naturalmente que las figuras de quiebra fraudulenta del art. 220
del Libro IV del Código de Comercio también se aplican a los di-
rectores, pero ello en razón de un deber general de no incurrir en
conductas fraudulentas para con los acreedores de la sociedad.
Lo que es importante destacar, eso sí, es que la acción civil de
perjuicios no equivale al crédito del acreedor, sino que al daño
causado a dicho acreedor por la infracción a la LSA, el Reglamento,
los estatutos y las normas de la SVS o por el delito cometido. En
otras palabras, el título del acreedor para demandar a un director
no es su título de crédito para con la sociedad, sino que el delito o
cuasidelito civil reprochable al director.
Debemos agregar a lo anterior la curiosa norma del art. 45 de la
LSA. Esta disposición está claramente referida a la responsabilidad
de los directores para con los acreedores sociales, pues establece
tres presunciones civiles de culpabilidad de un director en el daño
que puedan estos causar a terceros, además de a la sociedad y a sus
accionistas. Decimos que están referidas a los acreedores, porque ellas
están tomadas claramente de la Ley de Quiebras Nº 4.558 vigente
a la fecha de promulgación de la Ley Nº 18.046 Sobre Sociedades
Anónimas. En dicha ley las hipótesis de presunción eran tipos de
quiebra culpable (no llevar libros, tipificado hoy en el Nº 9 del art. 219
del Libro IV del Código de Comercio); de quiebra fraudulenta
(ocultar bienes, reconocer deudas supuestas o simular enajenacio-
nes, tipificados hoy en los Nos 1, 2 y 3 del art. 220 del Libro IV del
Código de Comercio) y especial de quiebra impropia (tipificado en

462
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

el actual art. 232, inciso 2º del Libro IV del Código de Comercio).


Concurriendo cualquiera de estos tres hechos, se presume la culpa
del director, que de no existir la norma, debería ser acreditada por
el acreedor en razón de que la culpa no se presume en materia de
responsabilidad extracontractual. Pareciera que la ley quiso dar
por acreditada la culpa del director si en la quiebra de la sociedad
se acreditaba la ocurrencia de cualquiera de estas hipótesis, pero el
problema es siempre acreditar, conforme a los principios generales
de la responsabilidad aquiliana, la conexión no entre el daño y la
culpa, sino entre el daño y el hecho ilícito causante del mismo.
Puede también un acreedor accionar contra un director en
razón de lo previsto en el art. 45 inciso final LSA, que presume la
culpa del director en el caso de haberse éste beneficiado “en forma
indebida, directamente o a través de otra persona natural o jurídica,
de un negocio social que, a su vez, irrogue perjuicio a la sociedad”.
Recordemos que la norma general de responsabilidad de los di-
rectores del art. 41 LSA está limitada a la sociedad y los accionistas
y no a terceros (los acreedores), pero el art. 45 LSA sí está además
previsto en beneficio de los terceros y que el art. 133 LSA está tam-
bién establecido a favor de los terceros, léase también en beneficio
de los acreedores sociales. De forma que si un negocio perjudica a
la sociedad y beneficia directa o indirectamente a un director o sus
personas relacionadas, el acreedor de la sociedad tiene acción en
contra del director beneficiario de dicho negocio, a condición de que
acredite que el beneficio fue “indebido” y no uno no deseado.
En la doctrina anglosajona y la europea en general555 se habla
de un cambio de acento en la gestión desde el momento en que una
sociedad es insolvente. Antes de la insolvencia, la gestión debe ir
orientada hacia la maximización de los beneficios para la sociedad y
sus accionistas. Después de la insolvencia, la gestión debe orientarse
a beneficiar la sociedad como entidad obligada para con los acree-
dores. En otras palabras, sobrevenida la insolvencia, los directores
administran para los acreedores. También se dan conflictos respecto
de qué acreedores privilegiar. Un elemento esencial es que normal-
mente la insolvencia produce un fenómeno de aceleración de la
pobreza del deudor, pues sus activos se deprecian en razón de que

555
Ver FERNANDO MARÍN DE LA BÁRCENA GARCIMARTIN, “Concepto de Interés
Social Como Fin de la Actividad Gestora en la Proximidad de la Insolvencia”, del
texto Gobierno Corporativo y Crisis Empresariales, pp. 268 y ss.

463
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

son valorados a precio de liquidación y sus pasivos se incrementan


por multas, intereses, pérdidas de contratos, indemnizaciones por
incumplimientos, etc. No es largo el espacio de tiempo entre que
se declara la iliquidez y que el patrimonio del deudor pasa a ser en
verdad negativo. Desde entonces, los administradores ya no admi-
nistran para los accionistas, pues su valor en la compañía es cero,
sino para los acreedores. Entonces es que cobra valor esa noción
implícita que recorre también el actuar del síndico: la administra-
ción debe velar por el “interés general de los acreedores” (art. 27
Libro IV del Código de Comercio) y no por el interés particular
de algunos acreedores. En otras palabras, la administración debe
velar por detener en lo posible el proceso de empobrecimiento del
patrimonio social inherente a la insolvencia y colocar en manos
de los acreedores lo antes posible la administración superior de la
sociedad, lo que debe hacer normalmente mediante la apelación a
un proceso formal concursal, salvo que sea evidente que uno extra-
judicial tendría mejores resultados en relación con el interés general
de los acreedores. Importa asimismo el nivel de información que la
sociedad otorgue a sus proveedores, porque ellos serán doblemente
defraudados si otorgan crédito ya estando la sociedad en un proceso
de descomposición.
Para terminar, sabemos que hoy la responsabilidad limitada
es mirada con recelo y que las doctrinas del levantamiento del
velo corporativo gozan de “popular popularidad”. Nosotros somos
firmes partidarios de proteger la responsabilidad limitada de las
sociedades anónimas –por los beneficios que ello trae a la inver-
sión y a la creación de riqueza–, y en consecuencia de no hacer
responsables a los accionistas de las deudas sociales, cualquiera
sea su origen. Por la misma razón somos firmes partidarios de no
violar el principio de la limitación por la vía de hacer civilmente
responsables a los miembros del directorio de la sociedad por
deudas de esta. En esto hay que ser muy restrictivos en la aplica-
ción de los principios de la responsabilidad de los directores por
las deudas sociales. La regla muy general es que no responden
por ellas nunca. Sólo tienen responsabilidad por su gestión y esa
responsabilidad está regida por la Ley de Sociedades Anónimas y
no las leyes del derecho común.
En el derecho comparado las obligaciones o responsabilidades
de los directores hacia los acreedores de la sociedad anónima tienen
tratamientos muy diferenciados.

464
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

En Francia la Ley del 13 de julio de 1967 y la del 25 de enero de


1985 (Loi de Redressement Judiciaire) han extendido la responsabilidad
de la sociedad hacia sus acreedores y también a los directores. Por
de pronto, el art. 28 del la Ley de Redressement Judiciaire prohíbe a
los directores ceder las acciones, certificados d’inversement 556 o de
derecho a voto en la sociedad que administran una vez abierto un
proceso de Redressement Judiciaire o declarada la Liquidation Judiciaire,
sino en las condiciones que fije el tribunal, so pena de nulidad de
dichas cesiones. Además, si en cualquiera de ambos procesos resulta
que existe una insuficiencia de activo (una suerte de sobreseimiento
temporal), el tribunal puede, acreditada que sea una falta de gestión
y que esta tuvo incidencia en la insuficiencia de activo, decretar que
las deudas de la sociedad sean soportadas, en todo o parte, con o sin
solidaridad, por los directores (art. 180 Ley Nº 25/01/1985) y si el
director no cumple con su carga, el tribunal puede además decretar
el Redressement Judiciaire o Liquidation Judiciaire del director. Asimismo,
la ley faculta al tribunal del Redressement Judiciaire o de la Liquidation
Judiciaire a iniciar desde luego alguno de ambos procesos concursales
en contra del director “que ha dispuesto de los bienes sociales como si
fueran propios o llevado en interés propio una explotación deficitaria
que no podía sino conducir a la cesación de pagos de la sociedad”,
caso en el cual el pasivo de esos concursos es el personal del director
y el pasivo de la sociedad. Asimismo, puede el juez, facultativamente,
decretar la quiebra (faillite personnelle) del director para además de
concursarlo sujetarlo a una serie de inhabilidades que sólo surgen
de la quiebra personal, entre otras, la de ser director de sociedades
anónimas.
En el Derecho británico los arts. 172 (1) y 172 (3) de la Com-
pany Act 2006 establecen algunas obligaciones genéricas de los
directores para con los acreedores. El primero fija la obligación de
los directores de obrar en interés de la sociedad, pero con debida
consideración a los trabajadores, proveedores y clientes de la sociedad,
que son todos una especie de acreedores de la misma. La segunda
citada disposición previene que el principio de obrar en interés de
la sociedad es sin perjuicio de any enactment (Ley del Parlamento) o
rule of law (precedente judicialmente establecido) que obligue a los
directores a obrar en interés de los acreedores de la sociedad, dis-

556
Estos certificados son una suerte de acciones privilegiadas sin derecho a
voto, con sólo los derechos económicos inherentes a la acción.

465
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

posición que se ha leído como un deber fiduciario de los directores


para con los acreedores sociales en tanto principales interesados en
la sociedad en el evento de insolvencia de la misma.557 Un ejemplo
de normas legales que obligan al directorio a obrar en el interés
de los acreedores es la denominada wrongful trading regulada en
el art. 214 de la Insolvency Act de 1986.558 Pero en materia de case
law a partir del caso Kinsela v. Russell Kinsela Pty Ltd. (1986) se fijó
el principio de que mientras la sociedad es solvente, “el interés de
la sociedad se identifica con el de los accionistas, pero que siendo
insolvente la sociedad, el interés relevante es el de los acreedores” y
por tanto, insolvente que sea la compañía, los accionistas no tienen
facultad alguna de ratificar o aprobar actos de los directores, lo que
no significa, sin embargo, que los acreedores tengan acción directa
para con los directores, porque el fiduciary duty es con la sociedad
(caso Yukong Line Ltd. of Korea vs. Rendsburg Investment Corp of Liberia
1998). Además, en el caso Re Pantone 485 Ltd. del año 2002 se fijó
además el principio de que el deber fiduciario hacia la compañía
que se traslada desde los accionistas a los acreedores merced a la
insolvencia no es a cada acreedor en particular, sino al interest of
the general creditors (algo equivalente a nuestra expresión “el interés
general de los acreedores”).
En los Estados Unidos, por regla general, se sostiene que la prio-
ridad en los cuidados del directorio es siempre la de los accionistas
antes que los acreedores, salvo que se formalice una solicitud de
557
Ver DIGNAM & LOWRY, ob. cit., p. 318; también ver MAYSON, FRENCH &
RYAN, ob. cit., p. 499.
558
El wrongful trading, está regulado en el art. 214 de la Insolvency Act de 1986
y en general se refiere a los actos que celebra la compañía autorizados por el
director poco antes de iniciado un proceso de liquidación (widing-up), cuando él
sabía o debía saber que no existía prospecto alguno razonable para creer que la
empresa evitaría un proceso de liquidación. Bajo estas circunstancias la ley autoriza
al liquidador de la sociedad a solicitar al juez que imponga al director responsable
una responsabilidad personal directa para que haga un pago o aporte a los activos
de la sociedad en los términos en que la justicia estime necesarios para cautelar
los derechos de los acreedores valistas (unsecured creditors). La jurisprudencia ha
señalado, con todo, que la continuidad infundada del giro hecha por el director
requiere que ella haya sido en perjuicio de los acreedores, que no se aplica el
art. 214 referido si la compañía no se perjudicó y menos aún si se benefició. En
el fondo esta acción del art. 214 de la Insolvency Act está previniendo que los
directores sean oportunos en recurrir al sistema concursal cuando una empresa
no es viable, principio que también está implícitamente reconocido en nuestro
art. 219 Nº 4 del Libro IV del Código de Comercio. Ver VANESSA FINCH, Corporate
Insolvency Law, p. 300.

466
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

reorganización bajo de Capítulo XI del Código de Quiebras federal


(Chapter Eleven del Bankruptcy Code de 1978). Sin embargo, en
el caso Geyer con Ingersoll Publications Corp se sentó el principio de
que los directores pasan a tener también fiduciary duties para con
los acreedores si la corporación se encuentra “de hecho” insolvente,
aunque no sujeta aún a algún proceso concursal formal; entendién-
dose por insolvencia “de hecho” cuando el valor de los activos de
la corporación cae bajo el monto de sus deudas.559 Este principio
fue profundizado en el caso Credit Lyonnais Bank Nederland N. V. vs.
Pathe Communications Corp (Delaw, 1991) en el sentido de que dicho
deber emerge no sólo en insolvencia actual, sino también en el caso
de insolvencia potencial (in the vicinity of insolvency), por lo que el
directorio tiene obligaciones fiduciarias para con los acreedores y esa
obligación se traduce esencialmente en maximizar la capacidad de
la corporación de crear riqueza en el largo plazo. Esto significa que
en los Estados Unidos esencialmente los acreedores tienen acción
derivativa (derivative action)560 directa en contra de los directores
por la responsabilidad en que incurran después de estar actual o
potencialmente en insolvencia.561 También se ha resuelto –Francis
vs. United Jersey Bank– que en el caso de ciertos tipos de corporations
–v. gr., bancos– el directorio tiene fiduciary duties para con los acree-
dores aun siendo solvente la empresa.562
En España existen dos regímenes legales que atacan este pro-
blema. La Ley de Sociedades Anónimas (arts. 260 y 262) obliga al
Consejo de Administración a solicitar desde luego la disolución de
la sociedad si las pérdidas de la misma disminuyen su patrimonio
contable a menos de un 50% del capital social, salvo que dentro de
un plazo determinado se restablezca este capital. Si los directores no
cumplen con esta obligación, se puede extender la responsabilidad
civil de la sociedad anónima para con sus acreedores a los directo-
res de aquella. Pero además, conforme a la Ley Concursal del año
2003, la sociedad está obligada a acudir a la justicia solicitando un
proceso concursal “dentro de los dos meses siguientes a la fecha en
que hubiere conocido o debido conocer su estado de insolvencia”.
Si no lo hacen y posteriormente la empresa se abre a una liquidación
y se califica el concurso de culpable, los administradores pueden ser
559
Ver HAMILTON, ob. cit., p. 497.
560
Sobre la noción de Derivative Action, ver pp. 480 y ss., infra.
561
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 917.
562
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 917.

467
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

obligados a pagar las deudas sociales en todo o parte, según lo que


perciban los acreedores en la liquidación (arts. 165 y 173 de la Ley
de Concursos Nº 22/2003).

1.10.10. Duración de los deberes y prohibiciones

No cabe duda de que los deberes de los directores nacen desde que
asumen. Un director no es tal sino una vez que ha aceptado expresa
o tácitamente el cargo (art. 37 LSA) y no desde que se lo nombra tal,
sea por la junta de accionistas –que es libre de designar a cualquier
persona– sea por el directorio en el caso del art. 32 LSA. En conse-
cuencia, sólo desde que acepta expresa o tácitamente el cargo un
director asume los deberes de que hemos estado hablando.
Si sobre lo anterior hay bastante claridad, no la hay bastante
respecto de cuándo cesan dichos deberes. Desde luego todos existen
hasta el minuto en que cesa en su cargo y muchas de ellas no pueden
subsistir sino hasta esa fecha.
Pero otros claramente continúan aun después de dejado el
cargo.
Un caso expresamente así establecido es el caso de la prohibición
de revelar o usar información privilegiada, en que el art. 167 LMV
expresamente se encarga de señalar que ella persiste después de la
cesación en sus funciones y esta obligación a nuestro juicio sólo se
extingue cuando la información pasa a ser pública.
Otra hipótesis es la prohibición del aprovechamiento de las
oportunidades de negocios de la sociedad del art. 42 Nº 6 LSA. El
texto del Nº 6 referido está redactado de tal manera que si un direc-
tor hace uso de una oportunidad de negocios a la que tuvo acceso
siendo director, una vez cesado en el cargo no puede hacer uso de
ella si ello perjudica a la sociedad. Así, esta prohibición no cesa por
la expiración de las funciones del director, siempre, claro está, que
haya adquirido conocimiento de la oportunidad comercial siendo
director, como es doctrina común, manifiesta y uniforme tanto en
los Estados Unidos como en Gran Bretaña.
Lo mismo puede decirse de la prohibición de usar bienes,
servicios o créditos de la sociedad (art. 42 Nº 5 LSA). El director
que ha cesado en el cargo no puede hacer uso de ellos, salvo con
autorización del directorio.

468
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

1.10.11. El comité contralor del art. 50 bis LSA

Tal vez haciéndose eco de la Directiva Nº 5 del Consejo de Europa


de 1983, se agregó a la LSA el art. 50 bis. Dicha Directiva en materia
de sociedades instituyó lo que se denomina el two-tier model, en razón
del cual se ordena a los Estados miembros que en la administración
de sus sociedades anónimas abiertas o compañías públicas exista o
un doble directorio o un directorio con dos tipos de miembros, en
ambos casos orientados a que un directorio o un grupo de miembros
cumpla una función de supervisión y control y el otro directorio o
el otro grupo de miembros del directorio una función propiamente
de gestión. Esta disposición viene a hacerse eco de una realidad que
operaba dentro de las grandes compañías, en que los directores de-
signados por inversionistas institucionales muchas veces cumplían
una mera función de contralores, y los restantes directores cumplían
funciones ejecutivas. Tiene además por finalidad generar controles
internos más estrechos.563 En Chile el comité contralor fue introdu-
cido por la Ley Nº 19.705, del año 2000, insertando el art. 51 bis de
LSA. Pero la Ley Nº 20.382 vino a modificar sustantivamente dicha
disposición regulando con mucho más detalle su integración, sus
funciones y obligaciones, influida manifiestamente por la Sarbanes-
Oxley Act del año 2002 y su implementación por la Securities and
Exchange Commission (SEC) de los Estados Unidos.
Es obligatorio para las sociedades anónimas abiertas cuyo patri-
monio bursátil sea igual o superior a UF 1.500.000, y en las que al
menos un 12,5% de las acciones con derecho a voto se encuentren
en poder de accionistas que controlen o posean individualmente
el 10% de las acciones, crear este comité contralor formado por di-
rectores e integrado por al menos un director independiente en los
términos que lo define la ley. Si este fenómeno se produce durante
el año, la obligación de constituirlo surge desde el año siguiente; si,
por el contrario, la sociedad deja de responder a esos parámetros,
no es obligatorio mantenerlo desde el año siguiente. Las sociedades
que no se encuentren en esta hipótesis pueden igualmente some-
terse a las normas del art. 51 bis LSA y en tal caso deben ajustarse
estrictamente a sus disposiciones.
En general no es director independiente quien mantiene una
relación de cualquier tipo con la misma sociedad o con el controla-
563
Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 376 a 386.

469
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

dor de la sociedad o del grupo de que ella forma parte564 o que sea
administrador de entidades que reciban aportes del controlador o
de la misma sociedad. Tampoco es independiente si ha dado o tie-
ne vínculos con personas que han prestado servicios jurídicos o de
auditoría a la sociedad o su controlador o si hubieren sido dueños
o administradores de los principales competidores, proveedores o
clientes de la sociedad (Nos 1 a 5, del inc. 3º del art. 50 bis LSA). Aparte
de estas inhabilidades del punto iii) del inciso 4º del art. 50 bis) se
desprende que para ser independiente se requiere además que no
mantenga ninguna relación con la sociedad o con su controlador o
sus ejecutivos principales “que pueda privar a una persona sensata
de un grado razonable de autonomía, interferir con sus posibilida-
des de realizar un trabajo objetivo y efectivo, generarle un eventual
conflicto de interés o entorpecer su independencia de juicio”, pues
para acceder al cargo el director debe hacer una declaración jurada
en que declare lo anterior. Aunque la omisión o infracción a dicho
número iii) no invalida la elección, sí es un hecho ilícito susceptible
de generar responsabilidad civil al director.
Estos directores sólo pueden ser elegidos si son propuestos por
accionistas que a lo menos representen el 1% de las acciones emitidas,
y el candidato a director independiente, y su suplente, si es el caso,
con dos días al menos antes de la junta, haya entregado al gerente
general de la sociedad una declaración jurada sobre su independencia
en los términos del art. 50 bis inciso 4º LSA. Es elegido director aquel
independiente que obtenga la más alta votación. Si este director deja
de ser independiente, entonces cesa automáticamente en el cargo,
salvo en caso de reelección o que sea director de filiales siempre
que los directores de las filiales no sean remunerados.
El comité estará integrado por tres miembros, con mayoría
de directores independientes, y será siempre remunerado en al
menos un 30% más que los otros directores. El presidente de la
sociedad no puede integrarla, salvo que sea director independiente.
Su funcionamiento debe ajustarse en lo posible a los preceptos de
funcionamiento del directorio. El presupuesto del directorio lo fija
la junta de accionistas y no puede se inferior a la suma de toda la
remuneración de los directores integrantes del mismo, esto para
darle libertad de hacer contrataciones de asesorías.

564
La regla es más detallada, pero nos parece exagerado ir más allá del texto.
Ver art. 51 bis LSA.

470
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Las funciones de este comité son esencialmente contraloras:


i) Deben examinar los informes de los inspectores de cuentas y/o
auditores externos de la sociedad y los balances y estados de resultados
presentados por la administración –o liquidadores de la sociedad– y
pronunciarse sobre ellos para con los accionistas; ii) seleccionar au-
ditores y clasificadores que se propondrán a la junta, como asimismo
la contratación de auditores externos para servicios no constitutivos
de auditoría externa en los términos de los arts. 242 y ss. de la LMV,
a fin de que no se comprometa la independencia de la auditora que
da esos servicios; iii) analizar los problemas asociados a los conflictos
de interés en el tráfico de la sociedad con un director o personas
relacionadas a él (arts. 146 y ss. LSA) o en el tráfico entre la sociedad
y sus matrices, filiales –y entre estas también– o coligadas (art. 89
LSA) y reportarlos al directorio, en el cual se deberá dar lectura
para la aprobación o rechazo de la operación respectiva; iv) anali-
zar los planes de compensaciones, remuneraciones y beneficios de
los gerentes y ejecutivos principales y trabajadores de la sociedad;
v) preparar un informe anual de gestión en que se incluyan las
principales recomendaciones para los accionistas, y vi) en general
examinar “las demás materias que señale el estatuto social, o que le
encomienden la junta de accionistas o el directorio”.
La función de este instituto no es otra que incrementar la transpa-
rencia con que deben operar estas sociedades para dar mayor seguridad
a los inversionistas y, además, permitir a los directores elegidos por
los votos de los inversionistas institucionales ejercer una función un
tanto separada de sus colegas propiamente administradores.
Este comité, la verdad, no constituye una delegación de funciones,
sino más bien un órgano contralor interno del propio directorio.
Por eso es que no hay que confundir este comité con el denominado
comité ejecutivo, cuya función es muy otra.

1.10.12. El denominado director independiente.


Origen y derecho comparado

De un tiempo a esta parte, particularmente después de la Ley


Nº 20.382, el denominado director independiente se ha convertido
en una verdadera institución. Sin embargo, lo que en Chile se ha
consagrado como director independiente no es lo mismo que en el
derecho comparado se entiende por tal.

471
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

La noción de director independiente nace en los Estados Unidos,


a propósito del desarrollo que experimenta en ese país la denoimina-
da Berle and Means Corporation, de la que ya hemos hablado. En estas
sociedades, en que se divorcia la administración de la propiedad y
en donde la administración es la verdadera controladora, los CEO
(Chief Executive Officer) adquieren creciente poder, porque además de
gerenciar la compañía, integran su directorio, muchas veces como
su presidente (Chairman). Desde esta posición privilegiada los CEO
configuraban los directorios a su amaño. Los restantes directores
obraban como yes man ante el CEO. Esto empezó a cambiar a principios
de los setenta con el escándalo Watergate, que no sólo reveló malas
prácticas políticas, sino también corrupción a nivel de empresas,
tanto dentro de la Unión como en el extranjero. La SEC reaccionó
exigiendo de las publicly held corporations la creación de comités de
auditoría integrados por directores independientes. La reacción de
la NYSE fue seguir estas recomendaciones y añadir a sus listing requi-
rements la necesidad de que los directorios de las corporaciones que
cotizan sus valores en ese mercado fueran compuestos por directores
independientes, denominados outside directors. En los Estados Unidos
la independencia del director no es respecto de los accionistas, sino
de la administración, del CEO y otros altos ejecutivos de la misma
compañía. En 1995 la Business Roundtable (organización integrada
por ex CEO) sugirió que además los directores independientes fueran
seleccionados por un comité de directores no integrado por el CEO.
A partir de entonces, los directorios se componen mayoritariamente
por directores independientes y los CEO perdieron mucho de su
poder, lo que se muestra en la circuntancia que en los años noventa
de las 500 más grandes corporaciones de los Estados Unidos, 125
cambiaron sus CEO, hecho impensable antes de los años noventa.
Hoy, la mayoría de los directores independientes de las grandes
compañías de la Unión son ex exitosos CEO.
Pero no sólo el desarrollo fue hacia una posición dominante de
los outside directors en los directorios, sino también hacia el control
de los comités de auditoría, de remuneraciones de altos ejecutivos,
de los compensation committees y de los nomination committees. Después
de todo, hoy el CEO es considerado el más alto empleado de la em-
presa antes que el líder y raramente él reúne además la calidad de
presidente de la misma.
Es intersante destacar que junto con la independencia reque-
rida para la mayoría de los miembros de los directorios y comités,

472
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

se junta otra. A partir de la Sarbanes Oxley-Act a estos directores se


les pide: alta experiencia en administración y que tengan expertise
financiero; que ya no puedan intregrar un número ilimitado de
consejos, sugiréndose un máximo de seis y, más interesante aún,
que los directores independientes tengan un paquete importante
de acciones de la compañía y que no puedan enajenarlo sino un
largo tiempo después de cesar en sus cargos, al extremo que algunas
agencias de evaluación apuntan a que la remuneración de estos
directores debiera ser sólo en acciones de la compañía más el nu-
merario bastante para poder cumplir con las obligaciones fiscales
derivadas de ese tipo de remuneración.
Todas las exigencias reseñadas precedentemente no nacen sólo
de la ley, sino que de requisitos para cotizar en ciertas bolsas y aun
de condiciones para una buena evaluación por parte de las agencias
evaluadoras de las mismas como Moody’s, Standard & Poor’s, The
Corporate Library, por solo mencionar las más importantes.
En Gran Bretaña, merced a los problemas vividos al final de
los años ochenta, que inspiraron el Cadbury Report de 1991, nace
la aspiración de que en las compañías abiertas (las Public Limited
Companies) hay que restarles peso dentro del directorio a los excecu-
tive directors, esto es, a los directores envueltos en el día a día de la
administración. Se promueve entonces un incremento de los non-
executive directors externos a la compañía (conocidos por las siglas
NED) dentro del directorio y que además ellos tengan más peso en
la toma de decisiones. Se requiere además que dentro del directo-
rio funcionen comités que necesariamente deben ser integrados,
cuando no completamente controlados, por NED que decidan sobre
la designación de los directores (selección de candidatos al cargo),
su remuneración y sobre la auditoría de la compañía. El Cadbury
Report anticipaba, ya que el comité de auditoría debía velar por que
exista un razonable equilibrio entre los servicios de control de las
auditoras externas y otros servicios, a fin de que no se produzcan
conflictos de interés en esas empresas respecto del servicio que
prestan a la compañía.
El problema fue que para cumplir con la letra de la ley las com-
pañías recurrieron a amigos, parientes o ex administradores formal-
mente independientes y además crearon múltiples subcomités que
no integraban NED. Luego, en 1995, el Greensbury Report ahondó
sobre los controles a la remuneración de los directores, en especial

473
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

los executive directors.565 Merced a los consejos de Sir Ronald Hamper


en 1998, y las sugerencias de los informes Cadbury y Greensberg,
la Bolsa de Londres confeccionó un conjunto de exigencias para
las compañías que quieran cotizar en ella denominado Combined
Code. El informe Hamper desechó, sin embargo, dos puntos impor-
tantes: que se creara un sistema de doble directorio, en el que los
NED fueran jerárquicamente superiores al de los executives directors,
y la exigencia de que fuera obligatorio el voto de los inversionistas
institucionales en las juntas anuales para garantizar así la designa-
ción de directores efectivamente independientes. En el 2003, ya
desatado el movimiento post Enron, y adviertiendo que algunas de
las falencias del sistema de los Estados Unidos existían también en
Gran Bretaña, se encomedó a Derek Higgs, muy destacado hombre
de negocios británico con participación en los directorios de mu-
chas entidades financieras o listadas en la Bolsa de Londres, hacer
recomendaciones que se tradujeron en el Higgs Review y que pese
a mucha resistencia se introdujeron en el Combined Code de la Bolsa
de Londres. Lo interesante es que por primera vez se fijan dos ele-
mentos esenciales para definir al director independiente, a saber,
que en el informe anual del directorio debe indicarse cuáles de sus
miembros son indepedendientes; que estos deben ser mayoría en el
mismo. Actualmente el Combined Code dice que son independientes
“aquellos que en personalidad y juicio son independientes y que no
hay relaciones o circunstancias que puedan afectar o podrían afec-
tar el juicio de ese director”. Señala entre ellas: que sea o haya sido
empleado de la compañía; que reciba remuneraciones aparte de su
dieta de la compañía; que tenga vínculos familiares con la compañía
o sus trabajadores; que tenga un cargo de director en otra compañía
relacionada con esta; que represente a accionistas relevantes; que
haya servido en el directorio por más de diez años.
Este desarrollo se manifiesta en Chile por vez primera con la
Ley Nº 19.705, del año 2000, que crea el comité de auditoría para
sociedades anónimas abiertas con patrimonio igual o superior a
un millón quinientas mil unidades de fomento, ley que exige que
ese comité tenga al menos tres miembros y sea controlado por “di-
rectores independientes a los controladores”. Así, en Chile desde
565
Entre los asuntos interesantes, se recomendó que sólo un comité totalmente
integrado por NED fijara las remuneraciones, que hubiera absoluta transparencia
en la información de estas remuneraciones y que se eliminara el incentivo de pagar
con acciones de la misma compañía, porque se trataba de incentivos perversos.

474
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

sus inicios la independencia de estos directores no es respecto de


los otros administradores, sino de los controladores. Definía dicha
independencia señalando que “se entenderá que un director es in-
dependiente cuando al sustraer de su votación los votos provenientes
del controlador o de sus personas relacionadas, hubiese resultado
igualmente electo”, y esto tiene su lógica. En países como Estados
Unidos y Gran Bretaña el peligro no está en los controladores, sino
que en los CEO, porque en estos países las empresas no tienen un
controlador –las denominadas Berle & Means corporations–, de
forma que de algún modo todos los accionistas son “minoritarios”.
Últimamente ha cambiado un tanto este panorama en los Estados
Unidos con el activo envolvimiento de los grandes fondos de inver-
sión o de pensiones que han tomado un rol más protagónico en la
gestión de las empresas donde invierten.
En Chile quienes tienen ese poder incontrastable son los con-
troladores, y por lo tanto la independencia se refiere a ellos. Estas
normas, como se ve, apuntan a proteger a los accionistas minoritarios;
es más, apuntan a proteger a los accionistas meros inversionistas, que
son, por su parte, de suma utilidad e interés para estas sociedades
en tanto financistas con riesgo de las operaciones sociales.
La Ley Nº 20.382 vino a detallar más esta institución, siguiendo
muy de cerca la experiencia de los Estados Unidos –de hecho hubo
asesoría directa de funcionarios de la Securities Exchange Commis-
sion–, ampliando el ámbito de la “dependencia”. Así, no son inde-
pendientes quienes en los últimos 18 meses: 1) Los que mantienen
cualquiera vinculación de naturaleza y volumen relevante con la
sociedad o con sus controladores o demás sociedades del grupo o
con los altos ejecutivos de éstas o que hayan sido directores, geren-
tes, principales ejecutivos o asesores de éstas o que tengan vínculo
de parentesco hasta el cuarto grado con estas personas; 2) Los que
hubieren sido administradores a cualquier título de organizaciones
sin fines de lucro beneficiarias de la sociedad o de las demás perso-
nas del Nº 1; 3) Los que hubiesen sido socios o accionistas por más
de un 10% del capital; 4) Los administradores a cualquier título o
prestadores de servicios jurídicos o de consultoría por montos rele-
vantes o de auditoría externa a cualquiera de las personas indicadas
en el Nº 1); 5) Los socios o accionistas por más del 10% del capital o
administradores a cualquier título de los principales competidores,
proveedores o clientes de la sociedad, sus controladores u otras
sociedades del grupo a que pertenezca la sociedad.

475
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Además la ley vino a establecer un método de postulación abierto


de los candidatos a director independiente. El mismo candidato a ser
electo como director independiente y, en su caso, con su suplente,
deben hacer llegar su postulación al gerente general de la sociedad
al menos dos días antes de la junta de accionistas convocada para la
elección del directorio con una declaración jurada que, en términos
generales, afirme expresamente que él cumple con todos los requisi-
tos legales de independencia y que no tiene vínculo con la sociedad,
sus controladores, otras sociedades del grupo y administradores a
cualquier título de éstas “que puedan privar a una persona sensata
de un grado razonable de autonomía, interferir con sus posibilida-
des de realizar un trabajo objetivo y efectivo, generarle un potencial
conflicto de interés o entorpecer su independencia de juicio” y que
asumen el compromiso de mantener su independencia “por todo
el tiempo que ejerzan en el cargo de director”.
A partir de la vigencia de la Ley Nº 20.382, en enero del año
2010 se vio cómo hubo que hacer enormes esfuerzos para encontrar
personas de esta independencia y además hubo que sacar a personas
muy calificadas que por mucho tiempo integraban directorios como
representantes de controladores.
En Chile, a diferencia de lo que ocurre en los Estados Unidos
y Gran Bretaña, no se exige aún una composición del directorio
mayoritariamente por independientes, que es lo más criticado en
esos países de las nuevas regulaciones de los gobiernos corporativos,
invocándose una virtual indolencia de estos directores respecto
de la situación real de la empresa en el día a día. La función del
director independiente en Chile es la de un fiscalizador de la admi-
nistración y en tal sentido una institución de fiscalización preventiva
más que represiva. Debe quedar claro, eso sí, que este director
no es un partícipe de las decisiones de gestión, ni de inversión,
aunque tome parte en ellas, porque en eso se subentiende que el
interés de los controladores está alineado con el de los accionistas
minoritarios.
Crítico en la normativa chilena es que al no requerirse integra-
ciones mayoritariamente de independientes, el resultado es que los
independientes puedan convertirse en “convidados de piedra” a las
sesiones de directorio, dada su función crítica hacia la labor de sus
pares; o que, por otro lado, se tornen obsecuentes con los restantes
directores a fin de no “incomodar” y ganar fama de conflictivos en
el mercado del que sí tienen “dependencia”.

476
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Delicado es también que en Chile no se exijan ciertas compe-


tencias específicas a estos directores. En otros países se exige que los
directores independientes tengan niveles técnico-profesionales muy
altos, acompañados de conocimientos de contabilidad, finanzas y
administración, como debe ser para la función que cumplen en las
grandes sociedades anónimas.

1.11. F UNCIONAMIENTO DEL DIRECTORIO

Generalidades
El directorio es un órgano de la sociedad anónima, como dijimos.
En consecuencia, el conjunto de directores no es un colectivo cons-
tituido por la suma agregada de sus miembros, sino una entidad
legal cuya existencia, facultades, funcionamiento, etc., dependen
de la ley. Esto no significa que en algunos aspectos la regulación de
la actividad, composición y funcionamiento del directorio no quede
entregada a la soberanía de los miembros, pero eso es porque la ley
en esos ámbitos les ha otorgado dicha facultad.
Por lo tanto, el funcionamiento del directorio es un tema muy
relevante, porque solo si ese funcionamiento se ajusta a lo que la ley
determina se crea la voluntad social que está llamada a manifestarse
por medio de este órgano.
La ley distingue dos tipos de reuniones o sesiones de directorio:
las ordinarias, que son aquellas que se celebran regularmente en las
fechas y horas predeterminadas por el propio directorio y que no
requieren, por tanto, de citación especial. El número de sesiones
ordinarias no es resorte habitualmente de los directorios, sino que
es materia de los estatutos sociales que fijan el número o frecuencia
anual de las sesiones ordinarias, aunque hay sociedades anónimas
especiales en que la frecuencia la fija la ley.566 Lo que hace el di-
rectorio normalmente es señalar los días y horas en que se llevarán
a efecto las sesiones ordinarias, cuyo número, o número mínimo,
es fijado en los estatutos. Extraordinarias son todas las demás y se
caracterizan porque deben ser especialmente convocadas mediante
citación con indicación somera del objeto del encuentro (art. 38
Reglamento).
566
En el caso de los bancos, el art. 45 DFL Nº 3, Ley General de Bancos, obliga
a los bancos a celebrar al menos una sesión ordinaria de directorio al mes.

477
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

La regla fundamental sobre el funcionamiento del directorio


está en el inciso primero del art. 39 LSA, que preceptúa que las fun-
ciones de un director “se ejercen colectivamente, en sala legalmente
constituida”.
Por excepción, y sólo por excepción, el art. 39 inciso final LSA
permite que en las sociedades anónimas cerradas se pueda prescin-
dir de las sesiones de directorio si la unanimidad de los directores
ejecuta directamente el acto o contrato suscrito o formalizado por
escritura pública.567 Entendemos por unanimidad la totalidad de los
directores titulares o, en su caso, sus suplentes, en ejercicio. Añade la
norma que no se puede recurrir a este expediente cuando se trate de
sociedades anónimas que tengan como matriz otra sociedad anónima,
pues en tal caso si bien el acto es válido, los directores infractores son
responsables civilmente por los perjuicios que la sociedad matriz o
sus directores sufran a consecuencia de esta violación.
En consecuencia, los dos elementos fundamentales de cómo
funciona un directorio son:
a) Cómo se constituye (“sala legalmente constituida”).
b) Cómo adopta los acuerdos (mayorías requeridas).

1.11.1. Noción de sala legalmente constituida

La expresión sala legalmente constituida implica que la sesión de


directorio pertinente se realice ajustándose a las normas sobre con-
vocatoria y celebración de la sesión de directorio.
Las normas sobre convocación del directorio son:
a) Quién convoca al directorio
b) Cómo y cuándo se convoca;
c) Omisión de la convocatoria;
d) Dónde debe realizarse la sesión;
e) Quórum de asistencia.

567
La ley no admite esta fórmula excepcional cuando la sociedad anónima
tiene por matriz otra sociedad anónima, pero la infracción de esta prohibición no
tiene por sanción la nulidad del acto y tampoco la acción de perjuicios derivada
de la eventual perjudicialidad del acto, sino sólo la acción de perjuicios por el he-
cho de que los directores de la matriz no hayan podido intervenir en el directorio
previo a la ejecución del acto en los términos del art. 92 LSA. Un tanto sofisticada
la hipótesis.

478
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

1.11.1.1. Quién convoca al directorio

Para responder a esta pregunta hay que distinguir entre sesión


ordinaria y sesión extraordinaria. En las ordinarias no es necesario
convocar, pues ellas quedan prefijadas por acuerdo del directorio
y se celebrarán por tanto en el lugar, día y hora predeterminados,
que en el caso de las sociedades anónimas abiertas debe ser de al
menos una al mes, regla que también se aplica a las cerradas si nada
dicen los estatutos.
En cambio, para las sesiones extraordinarias la convocatoria
corresponde siempre hacerla al presidente del directorio por sí o
a petición de al menos dos directores, y siempre que a juicio del
presidente sea necesaria la sesión. Sin embargo, si la sesión es soli-
citada por la mayoría absoluta de los directores, el presidente debe
convocar (art. 38 del Reglamento).
En las sociedades anónimas abiertas las sesiones pueden además
ser convocadas por la SVS mediante resolución fundada, a fin de que
el directorio delibere sobre las materias que la misma autoridad
determine en la convocatoria (art. 47 LSA).

1.11.1.2. Cómo y cuándo se convoca

En las ordinarias, la convocatoria está en el propio acuerdo de


directorio que fija la frecuencia de las sesiones ordinarias. Para
las sesiones extraordinarias debe ser por carta certificada dirigida
a cada uno de los directores con despacho de al menos tres días
antes de la reunión. Está de más señalar que esta carta certificada
debe ser despachada al domicilio o residencia efectiva del director,
pues la ley nada dice sobre ese particular en especial y la expre-
sión notificar implica que debe ser una comunicación efectiva y
no “formal”.
Otra modalidad de convocación es la citación hecha por medio
de notificación practicada por un notario. Esta debe ser personal,
pero tiene la ventaja de que despeja toda incertidumbre y además
que permite que la sesión se lleve a efecto dentro de las próximas
24 horas contadas desde, pensamos, la última notificación.
No obstante que el art. 47 inciso tercero de la LSA entregaba
también a los estatutos la posibilidad de regular las citaciones, pero
siempre dentro del ámbito de lo que dijera el Reglamento, este no

479
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

parece abrirse a la posibilidad de que estas reglas sean modificadas


por los estatutos o por el directorio mismo, de forma que nos parecen
inderogables y esto tiene cierto fundamento, pues de admitirse la
derogación se prestaría para abusos de los accionistas mayoritarios
para con los minoritarios.

1.11.1.3. Omisión de la convocatoria

Si se omite la convocatoria, a nuestro juicio no hay sala legalmente


constituida y mal puede entonces haber una manifestación de la
voluntad social. Sin embargo, el Reglamento previene que la citación
a sesión de directorio “podrá omitirse si a la sesión concurriere la
unanimidad de los directores de la sociedad”.
Se ha discutido si es necesaria también la asistencia de todos
los directores suplentes para que se pueda celebrar la reunión no
obstante la omisión de la citación, pues conforme al art. 32 LSA
ellos tienen derecho a voz aunque estén sus respectivos titulares
presentes. Nosotros somos de la opinión de que estando presentes
todos los titulares, es válida la reunión aunque no se haya citado a
los suplentes, pues la ley nada dice en orden a que los acuerdos del
directorio deban adoptarse previa consulta a los suplentes y porque
para dichos acuerdos basta la voluntad de los titulares. Pero no es
válida la reunión si asistió un suplente en defecto de un titular por
no haberse convocado a este último, pues la ley es clara que se re-
quiere ausencia o impedimento temporal del director titular para
que subrogue el suplente.

1.11.1.4. Lugar de realización de las sesiones de directorio

Ni la LSA ni su Reglamento se pronuncian sobre el lugar donde


deben celebrarse las sesiones de directorio y este no es un tema
baladí. La arbitrariedad en orden al lugar donde se celebren las
sesiones de directorio se puede prestar a abusos enormes. Piénsese
en una sociedad con capitales extranjeros y mayoría de directores
extranjeros. ¿Pueden llevarse a efecto reuniones de directorio en
el extranjero? Tratándose de las sesiones ordinarias, ¿se presume
de algún modo que ellas se llevan a efecto siempre en el domicilio
de la sociedad?

480
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

En materia de sociedades anónimas especiales o abiertas, la SVS


fijó como regla que ellas deben llevarse a efecto en la sede social,
salvo acuerdo unánime de todos los directores. ¿Es predicable lo
mismo para con las cerradas? A nuestro juicio sí, las sesiones de di-
rectorio deben celebrarse en la sede social, salvo acuerdo de todos
los directores con derecho a voto. Dejar la sede de la sesión al juego
de las mayorías se prestaría para los más grandes abusos.

1.11.1.5. Sesiones con ausentes

La Ley Nº 19.705, del año 2000, admitió la posibilidad de que parti-


ciparan en las sesiones del directorio directores ausentes, esto es, sin
presencia física en la sala legalmente constituida, estableciendo que
“se entenderá que participan en la sesiones aquellos directores que,
a pesar de no encontrarse presentes, están comunicados simultánea
y permanentemente a través de medios tecnológicos que autorice la
Superintendencia, mediante instrucción de general aplicación. En
este caso, su asistencia y participación en la sesión será certificada
bajo la responsabilidad del presidente, o de quien haga sus veces,
y del secretario del directorio, haciéndose constar este hecho en el
acta que se levante de la misma.
La Superintendencia acepta que estas sesiones se efectúen sea
por conferencia telefónica o videoconferencia. En el caso de las so-
ciedades anónimas abiertas, admite también que se haga por otros
medios que determine el directorio, el que debe avisar de esto a la
SVS. No se acepta la conexión simultánea por computador.568
La SVS569 ha sostenido que el acta de dicha sesión del directorio
debe ser suscrita tanto por quienes estaban físicamente en la sesión
como por quienes participaron en ella conectados por medios tecno-
lógicos. Nosotros no compartimos esa opinión, por dos motivos. Si el
acta tuviere que ser firmada aun por los directores que participaron
a distancia no se entiende para qué se exige la certificación por el
presidente y secretario del directorio. Pero además la función de esta
regla es precisamente permitir que la sociedad adopte acuerdos y
pueda ejecutarlos sin que estén presentes los directores, en ausencia
de los mismos, y de alguna manera exigir la firma del acta por los

568
Ver Circular de la SVS Nº 1.530, del 9 de marzo del 2001.
569
Ver Circular de la SVS Nº 1.530, del 9 de marzo del 2001.

481
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

ausentes viene a frustrar precisamente la razón de ser de la norma.


A nosotros nos parece que basta con la certificación bajo responsa-
bilidad del presidente o de quien haga sus veces y la certificación
del secretario del directorio en el acta misma. La norma del art. 47
inciso final LSA debe interpretarse para la finalidad que se creó y la
interpretación de la SVS viene a restarle eficacia y utilidad a la norma
en cuestión. Huelga decir que el art. 47 inciso final de la LSA dejaba
entregada a la SVS la determinación de los medios tecnológicos de
comunicación con los ausentes, pero no las formalidades de las
actas de directorio. El art. 41 del Reglamento dice que se puede
llevar a efecto un acuerdo de directorio por aprobación en sesión
posterior del acta pertinente o por la firma de todos los directores
que concurrieron a la sesión y los que no estaban presentes –esas
son las palabras del art. 47 LSA en comento–, precisamente no con-
currieron a dicha sesión, por lo que sobra su firma.

1.11.1.6. Quórum para constituir la sala

Para formar la sala del directorio, es necesario que ésta se constitu-


ya, esto es, que estén presentes físicamente o en la forma prevista
en el inciso final del art. 47 LSA (esto es, comunicados por medios
tecnológicos) los directores cuyo número represente la mayoría
absoluta de los directores establecidos en los estatutos, mayoría esta
que, como sabemos, puede ser incrementada, mas no disminuida
por los estatutos de la sociedad.
Empero, no parece dudosa una cláusula estatutaria que prescriba
la unanimidad como quórum de constitución, pues ello se presta
para desnaturalizar la noción misma de sociedad anónima. Una
cláusula así puede ser válida a nivel de pacto de accionistas, pues ello
no afecta propiamente a la administración de la sociedad, pero en
los estatutos semeja mucho a una cláusula de bloqueo que asimila
al accionista minoritario a el mayoritario, lo que apunta contra la
esencia misma de este instituto.
En los Estados Unidos se ha dado el debate sobre si la asistencia
debe ser durante toda la reunión o basta que sea al principio de la
misma.570 A nosotros nos parece que el quórum solo debe existir al
constituirse la sala (al abrirse la sesión). Reuniéndose al principio el
570
Ver HAMILTON, ob. cit., p. 308.

482
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

quórum de asistencia, la sala ya está legalmente constituida. Pero si en


medio de la reunión llega un director que no estaba presente al prin-
cipio, en la toma del acuerdo debe considerarse su voto y colacionarse
con los demás directores presentes en la sala. Un ejemplo nos servirá
para aclarar lo dicho. Si la sociedad tiene 5 directores y la reunión se
inicia con tres presentes, la sala está correctamente constituida y los
acuerdos se pueden adoptar con dos votos, salvo regla especial en los
estatutos. Pero si en medio de la reunión llega un cuarto director, los
acuerdos no se pueden adoptar con solo dos votos porque dos no es
mayoría absoluta de cuatro; en tal caso harían falta tres votos. Si, en el
mismo ejemplo, sale un director presente al principio, lo que permitió
que se constituyera la sala y luego se va, pero llega otro director, los
acuerdos que se adopten podrán serlo por dos votos contra uno, porque
al ausentarse el director inicial, la mayoría de votos vuelve a ser dos.
En otra hipótesis, esto es, si la sala se constituye con tres directores y
luego uno se ausenta durante el desarrollo de la sesión, nuevamente
creemos que el quórum para los acuerdos será de dos directores,
que siguen constituyendo la mayoría absoluta de los presentes en
la reunión, a saber, la mayoría absoluta de los tres directores que la
constituyeron. Nuestra ley se satisface con constituir la sala por una
mayoría absoluta y por validar los acuerdos tomados por “la mayoría
absoluta de los directores asistentes con derecho a voto”.
La forma en que opera el reemplazo de los suplentes no está clara
en la ley. Los suplentes siempre tienen derecho a asistir y opinar en las
sesiones de directorio. Ya dijimos que estos son suplentes específicos
de cada titular (art. 34 Reglamento), pero ellos pueden asumir con
derecho a voto solo en caso de vacancia, ausencia o impedimento
del titular (art. 32 LSA). La vacancia y el impedimento no presentan
mayores problemas. El asunto es qué significa la “ausencia”. A nues-
tro juicio la ausencia debe necesariamente identificarse con la no
asistencia a la sesión, porque precisamente para eso está instituido
el suplente como compañero de lista del titular.
Recordemos que en las sesiones de directorio siempre tienen
derecho a asistir los directores suplentes y el gerente general, y si
bien este último tiene derecho a voz, debe dejar constancia de su
oposición a los acuerdos del directorio para no ser alcanzado por
la responsabilidad que les incumbe a sus miembros respecto de la
sociedad (art. 50 LSA). Sin embargo, la asistencia de los suplentes y
del gerente general no es requisito de validez de la sesión, de forma
que su ausencia en nada afecta a la misma.

483
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Para terminar, recordemos que conforme al art. 92 LSA los di-


rectores de la sociedad anónima matriz de una filial que lo sean de
aquella pero no de ésta, pueden también asistir a la sesión de direc-
torio de dicha filial con derecho a voz y tienen además la facultad
de imponerse de sus libros y antecedentes. En consecuencia, estos
directores deben ser convocados también.

1.11.1.7. De los acuerdos del directorio

Conforme al art. 47 LSA los acuerdos de directorio se adoptarán por


la mayoría absoluta de los directores asistentes con derecho a voto.
En caso de empate, decide el voto del que preside la reunión, que
bien puede no ser el presidente del directorio, ausente en dicha
reunión. Estas reglas pueden ser modificadas por los estatutos de
la sociedad, pero sólo para elevar el quórum.
Es importante subrayar que los acuerdos del directorio sólo se
pueden tomar en una sesión legalmente constituida. No valen como
tales los acuerdos informales, aunque concurra la unanimidad de
los directores o en que todos estén de acuerdo. Claro, no vale como
sesión una reunión informal o social en que estén todos los directores
y lleguen a algunos acuerdos. La voluntad del órgano debe adop-
tarse en sala legalmente constituida, salvo el caso excepcional –que de
algún modo confirma la regla– del inciso final del art. 39 LSA, que
permite en las sociedades anónimas cerradas ejecutar directamente
el acto o contrato sin sesión de directorio, cuando es suscrito por la
unanimidad de los directores.571
Pero al igual que para la constitución de la sala, nos parece que
el quórum estatutario para los acuerdos no puede ser la unanimidad
de los directores. Es cierto que la ley nada dice sobre este particular,
pero ello no obsta a que se resuelva este dilema apelando a la noción
misma de sociedad anónima, pues un directorio que deba actuar por
unanimidad es a nuestro juicio un atentado a la estructura misma
de la sociedad anónima.

571
En Gran Bretaña el principio legal es que las decisiones del directorio deben
adoptarse en una sesión formal de directorio (D’Arcy vs. Tamar, Kit Hill and Callington
Railway Co. 1867). Pero decisiones más recientes han admitido la prescindencia
de la sesión si al acuerdo de cualquier modo concurren todos los directores. Ver
MAYSON, FRENCH & RYAN, ob. cit., p. 432.

484
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Hay pocas materias en la ley que requieran de mayorías distintas.


Una de ellas es aquella que permite al directorio declarar reservados
determinados documentos en el caso del art. 54 LSA y 10 LMV, en
que se requiere el voto de un 75% de los directores, lo que en mu-
chas sociedades anónimas cerradas significa la unanimidad, porque
buena parte de ellas sólo tiene tres directores.

1.11.1.8. El libro de actas de directorio

El art. 48 LSA dice que “las deliberaciones y acuerdos del directorio


se escriturarán en un libro de actas por cualesquiera medios, siempre
que éstos ofrezcan seguridad que no podrá haber intercalaciones,
supresiones o cualquier otra adulteración que pueda afectar la fi-
delidad del acta, que será firmada por los directores que hubieren
concurrido a la sesión”.
Añade la norma que si algún director fallece o se imposibilita por
cualquier causa para firmar el acta correspondiente, debe dejarse
constancia de este hecho en el acta misma.
Este libro hoy debe ser llevado por el directorio, pues al modificar-
se el art. 7º LSA por la Ley Nº 20.382 dejó de ser responsabilidad del
gerente general. Normalmente el libro será llevado por el delegado
que el directorio designe de conformidad a la disposición citada.
Una cosa es el libro de actas y otra cosa distinta son las actas de
sesión. Pero pese a que en la práctica hoy las actas se escrituran en
hojas sueltas y estas se pegan al libro, la ley pareciere exigir que las
actas mismas se escriban en el libro (“se escriturarán en un libro”
dice la ley), lo que desde luego tiende a evitar adulteraciones o
reemplazos de actas enteras del libro pertinente.
Existe a nuestro juicio el deber legal de escriturar todas las se-
siones de directorio, porque la ley emplea una voz imperativa (“se
escriturarán”). Es un error común creer que las sesiones de direc-
torio sólo deben escriturarse para la celebración de determinados
actos o contratos, cuando por regla general la celebración de actos
específicos no es materia de las reuniones.
Tiene interés llevar este registro por tres razones:
a) Porque es un medio de prueba poderoso para acreditar la
oposición de un director a determinados acuerdos del órgano y con
ello salvar su responsabilidad. “El director que quiera salvar su res-
ponsabilidad por algún acto o acuerdo del directorio, deberá hacer

485
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

constar en el acta su oposición, debiendo darse cuenta de ello en


la próxima junta ordinaria de accionistas por el que presida”, dice
el inciso 4º del art. 48 LSA. Además, puede que el acta no sea fiel a
lo ocurrido en la sesión y en ella misma debe el director salvar las
omisiones o inexactitudes que a su juicio contiene el acta, aunque
haya estado con el voto de mayoría en los acuerdos tomados. La
Ley Nº 20.382 introdujo la obligación de grabación en audio de las
sesiones para las sociedades anónimas abiertas, salvo acuerdo unáni-
me en contrario. Estas grabaciones deben conservarse a disposición
de los directores hasta la aprobación del acta, y si un director tiene
reparos con el acta, puede exigir que se transcriban en la misma
“sus propias palabras, según el contenido de las grabaciones en los
pasajes respectivos”.
b) En segundo término, sirven para salvar la responsabilidad en
el sentido inverso, esto es, para acreditar que existieron acuerdos
del directorio y que las acciones u omisiones del gerente a la hora
de ejecutar o abstenerse no son imputables por lo tanto al órgano.
c) Porque los acuerdos del directorio para ser voluntad so-
cial no solo deben escriturarse en el Libro de Actas, sino además
firmarse la misma por todos los directores que concurrieron a la
reunión. En efecto, el art. 48 inc. 3º LSA dice que el acta se en-
tiende aprobada sólo desde su firma por todos los asistentes. Y si
hubo directores que participaron por medios tecnológicos, en los
términos del art. 47 inciso final, el acta además debe ser firmada y
certificada por el presidente, directores presentes y secretario, con
la constancia de haberse encontrado el director ausente permanen-
te y simultáneamente comunicado con los directores presentes.
Sólo cumplidos estos requisitos –escrituración, firma y, en su caso,
certificación– pueden llevarse a efecto los acuerdos del directorio.
En otras palabras, la voluntad del órgano sólo puede expresarse
mediante estas formalidades.572 Sólo es posible llevar a efecto un
acuerdo sin la firma de alguno de los asistentes, si ellos han falleci-
do o se han imposibilitado de firmar el acta o si la unanimidad de
los asistentes a la respectiva reunión –que no es necesariamente la
572
El art. 41 del Reglamento admite dos alternativas para poder llevar a efecto
el acuerdo del directorio: una, que el acta sea aprobada por una sesión de directorio
posterior o cuando el acta esté firmada por todos los asistentes, salvo excepciones
legales. Nos parece que en esto prima la ley y para poder llevar a efecto el acuerdo
el acta debe estar firmada por todos los asistentes, pues el art. 48 LSA tiene rango
superior al art. 41 del Reglamento.

486
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

unanimidad del directorio– dispone que los acuerdos se lleven a


efecto sin esperar la aprobación del acta, caso este último en que
debe dejarse “constancia en un documento firmado por todos ellos
que contenga el acuerdo adoptado” (art. 48 LSA).
Con todo, en las sociedades anónimas cerradas puede pres-
cindirse del acuerdo de directorio siempre que la unanimidad de
los directores ejecuten directamente el acto o contrato y estos se
formalicen mediante escritura pública. Esto no puede hacerse, con
todo, si la sociedad es filial de otra sociedad anónima. Si lo hace
el directorio de la filial, el acto así ejecutado no es nulo, pero ello
hace responsables a los directores que lo otorgaron de los daños y
perjuicios derivados de la circunstancia de que los directores de la
matriz no hayan podido concurrir a la sesión del directorio de la
filial, como lo autoriza el art. 92 LSA (art. 39 LSA).
La Ley Nº 20.382 establece que la SVS “podrá autorizar, median-
te norma de carácter general, que las sociedades bajo su control
adopten para tales fines los mecanismos que permitan el uso de
firma electrónica u otros medios tecnológicos, que permitan com-
probar la identidad de la persona que suscribe”. Esta norma parece
ir encaminada a desmaterializar las actas de directorio y hacia el
registro electromagnético de las mismas. Hoy por hoy su sentido
no se entiende, porque la ley no ha modificado la norma general
de que las sesiones deben ser escrituradas en el libro de actas por
medios gráficos.

1.11.1.9. Naturaleza jurídica e impugnación


de los acuerdos del directorio

Los acuerdos del directorio son actos jurídicos; no cabe duda, en


tanto que son manifestaciones de voluntad del órgano. Pero no son
actos jurídicos bilaterales, pues no se trata de que un director acuerde
algo con otro, sino que son actos jurídicos unilaterales que “crean”
la voluntad jurídica de la sociedad. Los acuerdos del directorio son
una manifestación de la voluntad social, pero ello no significa que
sean una manifestación de voluntad que sirva en sí para formar el
consentimiento. Así, ante una oferta de bienes corporales muebles
hecha a la sociedad, el acuerdo de directorio que determina aceptar
dicha oferta no constituye una aceptación de la misma en términos
de dar por formado el consentimiento. La exteriorización de la vo-

487
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

luntad social se hace por las personas naturales autorizadas por la


ley o el directorio para manifestar dicha voluntad. Los acuerdos de
directorio solo manifiestan la voluntad interna de la sociedad y, en
general, por sí mismos no comprometen a la sociedad. En el caso
propuesto, lo que comprometería a la sociedad es que el gerente,
luego del acuerdo de directorio, manifestara la aceptación de la
sociedad de adquirir dichos bienes corporales muebles. Esta es la
gran diferencia con los acuerdos de junta, que son en la mayoría de
los casos actos jurídicos por sí mismos. Los acuerdos del directorio
no son per se actos jurídicos.
Desde ese punto de vista, el acuerdo de directorio tiene poca
relevancia para efectos de terceros, incluyendo a los propios accio-
nistas.
Pero además habría que ver qué motivos justificarían una im-
pugnación. En el derecho comparado se invocan como motivos
la ilegalidad del acuerdo, la circunstancia de beneficiar sólo a los
accionistas controladores, la de ser inconsistente con los estatutos,
la de ser contrario al interés social, etc. Sin embargo, el tema se pres-
taría para involucrar a la justicia en asuntos de gestión. El problema
se produce cuando dicho acuerdo es antecedente necesario para
el otorgamiento válido de un contrato, lo que por regla general es
muy excepcional (es el caso de la autorización del directorio para
otorgar garantías reales o personales de la sociedad para garantizar
obligaciones de filiales –art. 57 Nº 5 LSA). Muchas veces se requiere
la aprobación del directorio para determinados asuntos, pero la falta
de aprobación o una viciada no comporta la nulidad del acto –es
el caso de los actos en que el director tiene interés de los arts. 44 o
146 LSA–, sino sólo la responsabilidad civil de los directores. Cuan-
do el acuerdo de directorio es un requisito de validez de los actos
o contratos, lo que es excepcional, como vimos, lo que habrá que
impugnar es el acto o contrato, al igual que ocurre si se otorga el acto
sin ese acuerdo cuando éste es exigido (v. gr., el caso de un contrato
otorgado en representación de la sociedad por un apoderado sin
facultades suficientes).
Todo lo anterior nos conduce a la conclusión de que los acuerdos
de directorio no son impugnables, esto es, anulables por la vía judicial
y que la única defensa en contra de los malos acuerdos es alegar la
nulidad del acto o contrato que se otorgó merced a ellos o demandar
la responsabilidad civil de los directores que concurrieron al acuer-
do. Esta es la norma sentada también en Italia, donde la doctrina

488
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

se aúna en la idea expresada por Galgano de que “las violaciones


de normas legales o de la escritura de constitución, perpetradas
por esas decisiones (del directorio), no influyen sobre la suerte de las
decisiones, como ocurre con las decisiones de las asambleas, las que
hacen nulas o anulables, ya que cuando más pueden ser tomadas
en consideración como manifestaciones de un comportamiento ilegal
de los administradores…”.573
En España la doctrina había extendido a los acuerdos del consejo
de administración las acciones de nulidad reguladas expresamente
para atacar de nulidad o anulabilidad los acuerdos de juntas de
accionistas, doctrina, con todo, poco acogida por la jurisprudencia.
Pero la Ley de 1989 admitió expresamente esta extensión, permitien-
do impugnar los acuerdos que fueran nulos por ser contrarios a la
ley o anulables por ser contrarios a los estatutos o al interés social,
mediante acciones que caducan en un año (nulidad) o en 40 días
(anulabilidad), ejercitable por los administradores sociales o por
accionistas que representan al menos un 5% del capital social.
En Argentina por la vía jurisprudencial se ha acogido la tesis
española de que los acuerdos de directorio son impugnables de
nulidad por ser contrarios a la ley, estatuto o reglamento o por ser
contrarios al interés social o que importen un acuerdo que bene-
ficie exclusivamente al grupo de control. La doctrina discute el
fundamento legal y legitimación, pero nadie disputa la tesis de su
impugnabilidad ni la titularidad de los directores, de los accionistas
y de la autoridad administrativa para impetrarla.574
En el Derecho anglosajón, esto es, en los Estados Unidos y en
Gran Bretaña, no existe una regulación sobre la impugnación de los
acuerdos del directorio. En general los acuerdos de directorio no
son impugnables por sí, sino sólo como antecedente en un juicio por
responsabilidad civil de los directores que concurrieron al acuerdo
y siempre con el límite del denominado The Business Judgement Rule,
en el sentido de que lo que se evalúa no es el mérito de la decisión
del directorio, sino la diligencia y cuidado con que dicha decisión
se adoptó, precisamente porque no están los jueces llamados a con-
vertirse en evaluadores de decisiones de negocios.575

573
GALGANO, Derecho Comercial, t. II, p. 365.
574
Ver NISSEN, Curso…, p. 473.
575
Ver HAMILTON, ob. cit., pp. 453 y ss.

489
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.12. R ESPONSABILIDAD DE LOS DIRECTORES. L AS SANCIONES

1.12.1. Responsabilidad civil. Naturaleza jurídica

La responsabilidad civil de los directores, esto es, su régimen legal


especial, es un resorte más que integra este extraordinario mecanismo
que es la sociedad anónima. No se trata de una mera aplicación de
las normas generales, se trata de un sistema de responsabilidad sui
generis, pero necesario e inherente al ser de la sociedad anónima. Se
ha impuesto este régimen especial porque como lo expresara Hal-
perin, la vida moderna de la sociedad anónima introduce factores
especiales que justifican un ordenamiento especial, a saber: ejercicio
de la administración por directores no accionistas; en las sociedades
anónimas pequeñas y medianas, la impotencia patrimonial de la so-
ciedad y el contemporáneo enriquecimiento de sus administradores;
ineficacia práctica del control interno; creciente predominio de la
administración sobre la asamblea, más aguzado aún en las sociedades
anónimas abiertas.576 Por ello es que el régimen de responsabilidad
de los administradores hacia la sociedad y terceros, condimentado
con que sea de índole solidaria e ilimitada, es un factor para la
eficacia de este instituto no sólo en el orden represivo, sino, y más
importante, como estímulo preventivo de ilícitos.
La doctrina ha reconocido que no es sencilla la calificación de
la responsabilidad de los directores de sociedades anónimas. Desde
luego la ley prohíbe toda morigeración de dicha responsabilidad, lo
que la aleja de la responsabilidad contractual y, por otro lado, fija
normas comunes para las víctimas, tengan estas o no una relación
preexistente (contractual o no) para con la sociedad.
La LSA dicta normas sobre responsabilidad de los directores
para tres grupos distintos de “víctimas”: la sociedad, los accionistas
y terceros.
Una clasificación tradicional diría que la responsabilidad para
con la sociedad es de índole contractual y, por el mismo principio,
extracontractual para con los accionistas y terceros. Nosotros soste-
nemos que la relación para con la sociedad es contractual, aunque
no sea una doctrina pacífica,577 pero la verdad es que esta distinción
576
HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 545.
577
Ver BARROS BOURIE, ob. cit., pp. 825-826, y LAGOS VILLARROEL, ob. cit., pp. 82-
83. HALPERIN y OTAEGUI sostienen para el derecho argentino que esta responsabilidad
es “contractual” respecto de la sociedad y sus accionistas y “delictual” respecto de

490
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

es casi irrelevante, porque la ley fija de modo inderogable el ámbito


de responsabilidad de los directores y el grado de culpa sobre que
actúa dicha responsabilidad. No olvidemos que la responsabilidad
civil en tanto régimen general es de rango legal y, por lo tanto, puede
ser modificado totalmente por un estatuto especial, como lo es la
LSA. La distinción solo tendría algún interés para fijar el plazo de
prescripción de la acción de perjuicios, pues por responsabilidad
extracontractual es sólo de cuatro años, en contraste con la acción
ordinaria de cinco años que a nosotros, siguiendo a Lagos Villarroel,
nos parece es la procedente.578 En cambio, la circunstancia de que
en materia contractual la culpa se presuma deja de ser importante,
pues como las obligaciones de los directores no son obligaciones
de resultados, sino de medios, siempre el actor deberá acreditar la
falta de diligencia o cuidado del director demandado.
Donde sí se invierte la carga de la prueba es para el director
que quiera sustraerse a la responsabilidad solidaria que impone la
ley, pues la ley extiende esta responsabilidad a todos los integrantes
del órgano y sólo puede “salvar” su responsabilidad el director que
manifiesta expresamente su disenso al acuerdo o su falta de partici-
pación en el mismo (arts. 48 y 133 inc. 2º LSA).579 Además como la
responsabilidad de los directores no está expresada en la ley como
una excepción a las normas generales de nuestro derecho común,
esto es, que sólo es exigible en el evento de culpa o dolo del director
y no por responsabilidad objetiva, siempre el director podrá acreditar
para excepcionarse su falta de culpa o dolo, aun para justificar sus
ausencias de las sesiones que gestaron el daño. Más difícil será exi-
mirse de esta solidaridad cuando ella no sea resultado de una acción
del directorio, sino de una omisión dañina, porque en la omisión el
directorio en integridad gesta el daño. El director que quiera excu-
sarse de omisiones del directorio deberá acreditar que él desplegó los
esfuerzos necesarios para movilizar a dicho directorio. Esto obedece
los terceros (acreedores) y accionistas vulnerados en sus derechos personales, que
no reconocen una fuente social (v. gr., por maniobras para inducirlos a comprar
acciones). Ver HALPERIN y OTAEGUI, Sociedades Anónimas, p. 550.

578
LAGOS VILLARROEL, ob. cit., p. 95.
579
Es de hacer notar que en la historia de la ley el texto del art. 133 LSA se
redactó en esos términos entre otras razones para invertir el peso de la prueba. Así
queda dicho en el Mensaje del Presidente de la República a la Junta de Gobierno,
de fecha 30 de diciembre de 1980, p. 14.

491
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

a que la responsabilidad de los directores siempre es personal y sub-


jetiva y la solidaridad sólo afecta a aquellos directores que personal
y culpablemente participaron en la producción del daño, como de
algún modo lo deja dicho el inciso segundo del art. 133 LSA.580
A nosotros nos parece que el régimen aplicable, siempre, a la
responsabilidad de los directores de sociedades anónimas es el de la
responsabilidad extracontractual y no porque sea el régimen suple-
torio aplicable, sino porque esa fue la decisión del legislador. Puede
ser que la responsabilidad de los directores para con la sociedad sea
contractual y para con los accionistas y terceros, con los que no existe
un vínculo contractual, de índole extracontractual. Pero el legislador
a ambos tipos de responsabilidad les aplica el mismo estatuto. A lo
anterior se suma la circunstancia de lo que anota Barros Bourie en
el sentido de que de “la circunstancia que la responsabilidad sea
contractual o extracontractual no se siguen diferencias relevantes
en materia probatoria y de derecho aplicable”.581 En consecuencia,
nos parece que el régimen de responsabilidad civil de los directores
de sociedades anónimas es un régimen único y ordenado esencial-
mente bajo el estatuto de la responsabilidad extracontractual. Pero
este estatuto tiene como elemento básico que por la forma en que
están redactados los arts. 41 y 133 LSA la culpa se presumirá, pues el
art. 133 referido invierte el peso de la prueba, inversión que no es
resultado de su naturaleza “contractual”, sino de una opción legal.
Alguna doctrina separa las responsabilidades de los arts. 133 y 41 y
concibe como norma especial el art. 133, pues este solo sancionaría
los daños resultado de las infracciones normativas que enuncia el
precepto… pero también es normativo no emplear el cuidado or-
denado por la ley en el art. 41 LSA. En la práctica además será muy
difícil diferenciar entre el estatuto del art. 41 y el del art. 133. La única
diferencia es que el art. 41 no abarca a los terceros absolutos (v. gr., los
acreedores de la sociedad) y eso los privaría de la inversión del peso
de la prueba si el daño no es producto de una infracción normativa
en los términos del art. 133 LSA; pero estos terceros pueden echar
mano a las presunciones de culpa del art. 45 LSA y alegar además
que toda falta de diligencia es una infracción a la Ley de Sociedades
Anónimas. Esta tesis borra las diferencias entonces entre el art. 133
y el 41 y deja sin explicar la razón de la discriminación.
580
En el mismo sentido LAGOS VILLARROEL, ob. cit., p. 98.
581
BARROS BOURIE, ob. cit., p. 827.

492
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

En efecto, en primer término, se les exige a los directores el nivel


de cuidado propio de la responsabilidad extracontractual, a saber, la
culpa leve. Esta responsabilidad no varía según sean o no remunera-
dos los directores y si bien tampoco varía en materia de mandatos la
responsabilidad del mandatario, la regla es menos estricta cuando el
mandato es gratuito. Las obligaciones de cuidado de los directores
están previstas en la ley. La culpa de los directores, por regla general,
no se presume, salvo en los casos que la misma LSA provee dichas
presunciones. Porque para el legislador el tratamiento que reciben
la sociedad y los terceros con quienes el director no tiene obligacio-
nes contractuales es o idéntico (la sociedad y los accionistas) o muy
próximo a serlo (los terceros tienen prácticamente el mismo estatuto
legal y derechos que la sociedad y los accionistas). Pero tal vez lo
más relevante es que en general la fuente de responsabilidad más
que una infracción contractual deriva de una infracción de un deber
de cuidado exigido por la ley, deber que puede tener un contenido
específico, como es el caso de las prohibiciones de los arts. 42 y 44,
o un contenido general, como es el del art. 41 LSA.
La responsabilidad del director para con la sociedad, que es la
única respecto de la cual tiene un vínculo preexistente, contractual
a nuestro juicio, orgánico a juicio de otros, que derive de infracción
a los principios de los arts. 41, 42 y 45, no puede ser analizada desde
la perspectiva de la reglas generales en materia de responsabilidad
contractual contenidas en los arts. 1556 y ss. del Código Civil, por-
que prima el estatuto especial de la LSA, cuya inspiración, por las
razones antedichas, es propia de las reglas de la responsabilidad
extracontractual, la que también se extiende, conforme a autorizada
doctrina, en los casos de responsabilidad por infracción de normas
legales.582

1.12.1.1. Sanciones

Podemos distinguir tres tipos de sanciones civiles a que pueden


sujetarse los directores que infrinjan sus deberes.
La primera y más general es la indemnización de perjuicios a
favor de la víctima de dichos perjuicios. Consecuentes en que las
normas que regulan esta responsabilidad son de tipo legal o extra-
582
Ver PABLO RODRÍGUEZ GREZ, Responsabilidad Contractual, p. 22.

493
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

contractual, no existen límites en la extensión del daño a reparar,


como ocurriría si estuviéramos frente a un tipo de responsabilidad
contractual. Deben indemnizarse los perjuicios directos e indirectos,
previstos o imprevistos, materiales o morales (si es que admitimos la
indemnización del daño puramente moral… cosa que a este autor
no le parece tan claro).
La segunda sanción que contempla la ley es la sanción restituto-
ria. El art. 42 LSA establece que en los casos en que el director abuse
de bienes de la sociedad (art. 42 Nº 5); se apropie de negocios de la
sociedad (art. 42 Nº 6), y en los casos en que incurra en ilícitos para
obtener ventajas indebidas para sí o terceros relacionados, la sociedad
cuyo directorio integra tiene derecho a reclamar la restitución de los
beneficios que obtuvo ese director o los terceros relacionados merced
a estos abusos. Esta acción de restitución, a diferencia de la acción
general de indemnización, sólo le compete a la sociedad y no a los
accionistas y terceros. Añadamos a lo anterior, que el sujeto pasivo
de esta acción es siempre el director y no la persona relacionada al
mismo, pues es el director quien está afecto a la prohibición y, por
tanto, él es el infractor a que se refiere el art. 42 Nº 7 LSA.
La tercera sanción es la nulidad o inoponibilidad del acto o con-
trato por el que se materializa la infracción. En efecto, en el caso de
la infracción a las normas que regulan los conflictos de interés de los
arts. 44 y 146 LSA la ley se encarga de señalarnos que la infracción
a dichas disposiciones no afecta la validez del acto, pues sólo da
derecho a los perjuicios. Pero ello no quita que si el acto, merced
a otros factores, como la colusión del director o su manipulación
de información, etc., adolece de algún vicio del consentimiento de
la sociedad, pueda alegarse su nulidad. En muchos casos la misma
infracción de las reglas habilitantes de la LSA en materia de actos
con personas relacionadas será indicio para acreditar un vicio del
consentimiento, más allá de la validez formal del mismo acto o
contrato, pues si el acto es perjudicial, se creará una presunción en
orden a la existencia de un vicio del consentimiento, sea el error
sea el dolo.

1.12.1.2. Acciones Civiles

Tradicionalmente se hace la distinción entre acciones directas y ac-


ciones derivativas en contra de los directores de la sociedad. Directas

494
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

son las acciones que le competen a la víctima del daño, y derivativas


las que les competen a otras personas para accionar contra el director
en beneficio de la sociedad.

a) Acciones directas o de los accionistas


Las acciones directas son las que puede ejercer la sociedad o terce-
ros –absolutos o accionistas de la sociedad– en contra del o de los
directores responsables del daño por ser ellos directamente víctimas
de dicho daño. No presenta mayores problemas cuando el daño se
produce directamente en el patrimonio del accionista o del tercero
(v. gr., acreedor, proveedor, tercero extraño). Pero cuando el daño
del accionista se revela en una depreciación del valor de sus acciones
merced de un daño que sufre la sociedad, en tal caso debiera ser la
sociedad la titular única de la acción.
Cuando la acción emana de un tercero, esto es, de un accionista o
de un acreedor de la sociedad, la verdad no existen muchas diferen-
cias, pese a que la ley en algunos casos admite la acción para terceros
y en otros no. Así, el art. 41 LSA solo se refiere a los accionistas y no
a los terceros. El art. 44 otorga acción de perjuicios a la sociedad,
los accionistas y terceros. El art. 45 se abre a los terceros aparte de
los accionistas. El art. 133 LSA se abre a todo “otro” para definir el
sujeto activo de la acción, esto es, los accionistas y terceros.
Creemos que será muy difícil que el ilícito del director no sea
encasillable en una infracción a la LSA, el Reglamento, los estatutos
sociales y las normas de la SVS, pues está en la LSA, art. 41, que ellos
deben desplegar la diligencia o cuidado que los hombres emplean
ordinariamente en sus propios negocios y el no empleo del mencio-
nado cuidado será pues una infracción a la ley y con ello resarcible
al amparo de la acción del art. 133 LSA.

b) Acciones sociales o de la sociedad


Se tiende a pensar que las acciones sociales se confunden con las de
los accionistas y terceros, pero no es así. La sociedad tiene acción de
perjuicios en contra de los directores que infringieron con daño sus
deberes para con ella independiente de la acción que le incumbe a
otros afectados por dichos ilícitos del director.
Pero además de ello, sólo a la sociedad y no a los accionistas y
terceros le incumben las acciones restitutorias de los Nos 5, 6 y 7 del
art. 42 LSA. En efecto, en estos casos en que un director se apoderó

495
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

de oportunidades de negocios de la sociedad, se aprovechó de bienes


de la sociedad o ejecutó otros actos ilegales o antiestatutarios para
obtener ventajas indebidas para sí en perjuicio del interés social,
sólo la sociedad puede accionar. Estas hipótesis no se limitan a dar
sólo derecho a la indemnización de perjuicios, sino el derecho de
la sociedad de reclamar para sí todos los beneficios percibidos por
los directores infractores, pues sólo a ella pertenecen, por ley, esos
beneficios.
Otra cosa distinta es saber si la acción en beneficio de la sociedad
puede ser ejercida vicariamente por uno o más accionistas y aun
por acreedores de la sociedad. A eso nos abocaremos en el título
que sigue.

c) Acciones derivadas
Nuestra legislación es mezquina en general con las acciones oblicuas
o subrogatorias, esto es, con aquellas acciones que se conceden a
determinadas personas en resguardo de intereses o bienes de otras,
normalmente su deudor. Con todo, en materia de sociedades anóni-
mas, poderosas motivaciones ha llevado en el derecho comparado
y parcialmente también en Chile a admitir el ejercicio por terceros
de acciones indemnizatorias o reparatorias que naturalmente le
competen a la sociedad.
En efecto, existen múltiples motivos por los cuales dejar solo
en manos de la sociedad el ejercicio de las acciones de responsa-
bilidad, contra sus directores puede resultar en letra muerta, sea
por la solidaridad que naturalmente se gesta dentro del directorio;
sea porque el control estricto a un director puede ser un arma de
doble filo para los restantes directores que los disuada de ser muy
severos ante una infracción de uno de ellos; sea porque los directores
pueden tener un vínculo con los accionistas, en particular con los
accionistas controladores, que haga muy difícil una reacción firme
del directorio; o sea porque le es muy difícil a un gerente iniciar
acciones respecto de un superior jerárquico como es formalmente
un miembro del directorio.
No siempre es clara la división entre acción directa y acción de-
rivada. Sin embargo, la acción derivada normalmente se caracteriza
porque con ella se da un tratamiento igualitario a todos los accionis-
tas y acreedores de la sociedad; con ella se evita la multiplicidad de
acciones, y con ella se evita que perjuicios sufridos en el patrimonio

496
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

social se paguen directamente a accionistas en perjuicio de la socie-


dad. De allí que sea sano y provechoso abrirse a estas acciones.
Por eso el art. 133 bis LSA, introducido el año 2000 por la Ley
Nº 19.705, dispone que “toda pérdida irrogada al patrimonio de la
sociedad como consecuencia de una infracción a esta ley, su regla-
mento, los estatutos sociales, las normas dictadas por el directorio
en conformidad a la ley o las normas que imparta la Superinten-
dencia, dará derecho a un accionista o a un grupo de accionistas
que representen, a lo menos, un 5% de las acciones emitidas por la
sociedad o a cualquiera de los directores de la sociedad, a demandar
la indemnización de perjuicios a quien correspondiere, en nombre
y beneficio de la sociedad”.
En premio a los accionistas o directores, la ley les da derecho a
reclamar para sí las costas; las cuales, en caso de ser desestimada la
acción, son soportadas también solo por ellos.
Pero esta norma deja dicho también que “las acciones contem-
pladas en este artículo, son compatibles con las demás acciones
establecidas en la presente ley”.
Digamos primero que la acción del art. 133 bis tiene un alcance
limitado, pues sólo se refiere a las acciones para recuperar las “pér-
didas irrogadas al patrimonio social”. No es pérdida patrimonial la
ganancia que se dejó de percibir o los beneficios a que se refieren
los Nos 5, 6 y 7 del art. 42 LSA. La pérdida patrimonial implica un
daño emergente y no un lucro cesante, porque no integran el pa-
trimonio las ganancias futuras o eventuales. Barros Bourie, por el
contrario, estima que esta expresión si bien llama la atención no
implica una limitación a la aplicación de los principios generales,
pero no funda su apreciación y deja sin explicar la razón de ser de
esta nada ordinaria expresión del legislador para fijar el ámbito del
daño en una norma de suyo muy excepcional.583 Puede aquí darse
un debate sobre los derechos adquiridos y las meras expectativas. A
nosotros nos parece que el patrimonio es un ser y no un devenir y
esta norma sólo admite la reparación de los daños a ese ser.
En segundo lugar, es importante subrayar que esta acción le
pertenece a ese o esos accionistas por derecho propio. Vale decir,
no puede ser trabada esa acción por una votación de asamblea de
accionistas. Con este porcentaje del 5% se evita la multiplicidad de
acciones, pero se previenen también eventuales abusos de los accio-
583
BARROS BOURIE, ob. cit., p. 864.

497
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

nistas mayoritarios o controladores que normalmente dominan el


directorio y las juntas de accionistas y pueden forzar una ratificación
de los actos o una renuncia de acciones de parte de la sociedad en
indebido beneficio de los directores infractores.
En tercer lugar, la misma disposición deja dicho que esta acción
derivada o subrogatoria no es incompatible con otras acciones esta-
blecidas en la misma Ley Nº 18.046. ¿Es que existen otras acciones
derivadas en la Ley de Sociedades Anónimas?
El debate es antiguo y más amplio y al parecer el legislador
dejó irresuelto el tema. En efecto, sabemos que nuestra doctrina
está muy dividida en orden a si la acción oblicua o subrogatoria es
o no de aplicación general. Don Arturo Alessandri Rodríguez y con
él don René Abeliuk M.584 son de la idea de que la acción oblicua
o subrogatoria sólo existe en los casos en que la ley expresamente
la consagra, no siendo ella una acción de aplicación general, como
en otras legislaciones.585 Por su parte, don Luis Claro Solar sostiene
que dicha acción siempre procede respecto de bienes patrimoniales
embargables y no personalísimos, amparado en el texto del art. 2466
del Código Civil, que pareciera tener un alcance muy general, pero
que la verdad apunta precisamente en el sentido inverso, esto es, de
esa disposición se extrae que por regla muy general los acreedores no
tienen acción oblicua respecto de bienes o acciones del deudor.586 Sin
embargo, Guillermo Carey se ve atraído por esta tesis de Claro Solar.
584
Ver RENÉ ABELIUK M., Las Obligaciones, t. II, pp. 628 y ss.
585
En el Derecho francés el art. 1166 del Code Civil expresamente reconoce el
derecho de los acreedores de “ejercer todos los derechos y acciones de su deudor,
a excepción de aquellos que son exclusivamente personales”. Ver CLARO SOLAR,
Explicaciones…, t. V, p. 580. También lo consagra de modo general el Código Civil
italiano, art. 2900.
586
En efecto, el art. 2466 del Código Civil dice que “sobre las especies iden-
tificables que pertenezcan a otras personas por razón de dominio, y existan en
poder del deudor insolvente, conservarán sus derechos los respectivos dueños, sin
perjuicio de los derechos reales que sobre ellos competan al deudor, como usufruc-
tuario o prendario, o del derecho de retención que le concedan las leyes; en todos
los cuales podrán subrogarse los acreedores. Podrán asimismo subrogarse en los
derechos del deudor como arrendador o arrendatario, según lo dispuesto en los
arts. 1965 y 1968. Sin embargo, no será embargable el usufructo del marido sobre
los bienes de la mujer, ni el del padre o madre sobre los bienes del hijo sujeto a
patria potestad, ni los derechos reales de uso o habitación” Esta norma es demasiado
casuista para no ver en ella un carácter excepcional. La norma en cuestión está en
cierta forma fijando el ámbito de los derechos de goce en que pueden subrogarse
los acreedotres, sean reales o personales, pero en ninguna parte la ley les permite
subrogarse en sus acciones de cobro.

498
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Carey ve acciones oblicuas en el art. 17 LSA y en el art. 42 Nº 7, donde


manifiestamente no las hay, pues ninguna de ambas disposiciones
permite a terceros o a los accionistas subrogarse a la sociedad para
reclamar el saldo insoluto de las acciones no pagadas o los beneficios
por las infracciones del director –o gerente– resultantes de su apro-
vechamiento indebido del cargo de director –o gerente–. Uno puede
compartir el criterio de política jurídica de Carey en el sentido de
que ante igual situación igual disposición, pero es claro que cuando
la ley ha autorizado una acción oblicua así lo ha manifestado y hoy ni
tan siquiera el art. 44 LSA ni su equivalente art. 146 de la misma ley
reconocen dicha subrogación en personas distintas de la sociedad.
Los demás argumentos que desarrolla Carey, esto es, la aplicación
de las normas sobre interpretación de la Ley del Código Civil y la
circunstancia de que la acción oblicua haya sido consagrada en la
legislación de muchos países, no parecen argumentos dogmáticos
convincentes.587.
¿Qué solución tiene entonces un tercero –accionista o acree-
dor– frente a la desidia de la sociedad de reclamar sus derechos y
perjuicios al director incumplidor? Aparte de la acción oblicua expre-
samente sancionada en el art. 133 bis LSA ya referido, los acreedores
y accionistas pueden demandar directamente a los directores por
el daño que su desidia les ha causado, aunque esta desidia puede
entrar en el ámbito comercial de la sociedad antes que en una mal
entendida solidaridad entre los directores o entre estos y el gerente
de la sociedad. Como anota Barros Bourie, “la decisión de iniciar
una acción judicial en interés de la compañía pertenece al ámbito
de apreciación prudencial del directorio, en atención a los costos
y riesgos que ella puede significar”588 opinión que a nuestro juicio
debe ponderarse con el hecho de que es siempre una fracción del
onus probandi del demandante acreditar que esa “apreciación pru-
dencial” fue imprudente o derechamente dolosa.
Como puede observarse, el desarrollo de la acción oblicua en
Chile está aún en pañales. En España se avanzó mucho con la reforma
del año 1989, pues ella admitió de modo general la acción derivativa
u oblicua tanto para los accionistas como para los acreedores. Res-
pecto de los accionistas se exige que representen el 5% del capital
y echar mano a alguno de los siguientes procedimientos: i) solicitar

587
Ver CAREY, ob. cit., pp. 212-215.
588
BARROS BOURIE, ob. cit., p. 862.

499
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

a los administradores que se convoque a la junta para decidir el


ejercicio de la acción de responsabilidad; ii) ejercitando la acción
judicial en conjunto con los administradores; iii) entablando la
acción si la sociedad no la inicia después de un mes de que la junta
así lo acordó, o iv) ejerciéndola directamente si la junta estimó no
ejercerla. El solo acuerdo de junta de ejercer la acción implica de
iure la destitución del administrador (director) cuestionado. A los
acreedores se les concede la acción oblicua a condición de que el
patrimonio social sea insuficiente para satisfacer sus créditos. Los
frutos de esta acción, naturalmente, ceden en beneficio de la socie-
dad y no del accionista o acreedor instante.
En Francia también la Ley de Sociedades contempla la figura de
la acción derivativa en contraste con la action individuelle589 y la action
sociale ut universi, que es conocida como action sociale ut singuli. Estas dos
últimas se diferencian, porque la primera es la que puede ejercer
la sociedad en contra del miembro del Consejo de Administración
y la segunda es la que puede ejercitar, bajo ciertas circunstancias,
uno o más accionistas de la sociedad. No se concede esta acción
a los acreedores sociales, salvo el caso de que la sociedad esté en
liquidación judicial. La acción social ut singuli puede ser ejercida
por un accionista o un grupo de accionistas que representen al
meno el 5% (le vingtième) del capital social, aunque se requiere de
una mayoría menor cuando el capital excede de una suma superior
fijada en la ley. El desistimiento de algunos accionistas no afecta a
los demás. Esta acción persigue que la sociedad sea indemnizada
en sus daños, incluidos los intereses de la demanda, pero los costos
y demás son de cargo de los accionistas.590 La ley francesa acepta
tres fuentes de responsabilidad para los directores: i) infracción a
la ley y reglamentos de las sociedades anónimas; ii) infracción a
los estatutos sociales, y iii) falta de gestión, noción esta última muy
equívoca y de amplia interpretación.591
589
Esta acción individual puede ser en contra de uno o más miembros del
Consejo, y si son varios, ellos son solidariamente responsables si participaron del
hecho sea activamente o unos en forma activa y los otros por omisión, aunque el
tribunal está facultado para fijar cómo se distribuye la deuda internamente entre
los responsables civiles (art. 244 Ley Nº 1967).
590
Arts. 244 y 245 de la Ley Nº 66.537.
591
A diferencia del Derecho sajón, en el Derecho francés no existe una defi-
nición legal de falta de gestión. La jurisprudencia francesa ha estimado que esta
falta de gestión es sancionable a título de dolo, pero también de negligencia y
esta manifestada en el solo hecho de no haber ejercido debido control sobre los

500
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

En Gran Bretaña el principio general fue sentado en el famoso


caso Foss vs. Harbottle, del año 1843, en el sentido de que el único
legítimo actor para perseguir la responsabilidad de los directores por
sus malas prácticas es la sociedad. Sin embargo, la jurisprudencia poco
a poco fue abriéndose a la posibilidad de que un accionista pudiere
reclamar vicariamente por dicha responsabilidad en beneficio de la
sociedad, pero esa acción está sujeta a varias esclusas antes de que
se pueda evaluar su mérito de fondo: debe acreditarse que quienes
incurrieron en una violación de sus deberes están “en control” de
la compañía en términos que es evidente que ellos no darán curso a
una acción de responsabilidad; debe acreditar también que la falta
es tan seria que no es admisible aceptar que la junta de accionistas
(general meeting) ratifique o sanee dicha falta; debe asimismo acredi-
tar fehacientemente que la infracción fue cometida por los actuales
controladores de la compañía y no por otros directores no asociados
al control.592 Esta acción derivativa sólo es admisible durante la vida
de la sociedad, pues la jurisprudencia la declara inadmisible estando
la compañía en liquidación, caso en el cual sólo al liquidador se le
concede este derecho de acción (caso Fargo Ltd. vs. Godfroy, de 1986).
Asimismo se ha fallado que cuando un grupo de accionistas indepen-
dientes de los controladores adhiere por mayoría a la resolución de
no demandar, no procede la acción derivativa del accionista (caso
Smith vs. Croft, de 1988). Si bien en el Derecho británico muchos actos
de los directores pueden ser saneados, validados o ratificados por la
junta de accionistas y aun por las mismas mayorías que designaron a
los directores supuestos infractores, hay casos en que esta ratificación
no es viable: casos de ultra vires o casos de actos en sí ilegales; los
casos de lo que la doctrina denomina “fraude a las minorías” (fraud
on the minority), que no implica necesariamente un fraude de índole
criminal. Entre los fraudes a las minorías más comunes se identifican
los tipos de expropriation of company property, esto es, el abuso de una
compañía por otra que es controladora aceptado por los directores;
los breaches of duty, esto es, infracción a los deberes de los directores,

agentes ejecutores de la administración, como es en Francia, además del gerente, el


presidente del Consejo de Administración. Además, no se ha delimitado el análisis
a una falta de diligencia en la toma de decisiones, sino que también a hacer un
juicio a la bondad de las decisiones mismas, a diferencia de lo que acontece en la
doctrina sajona con el principio del business judgement rule.

592
Ver JANET DINE, ob. cit., pp. 270-271.

501
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

pero siempre que dicha infracción caiga dentro de una categoría


grosera –villainous– y los casos de negligent acts which benefit a director
a expensas de la compañía, en que no basta la mera negligencia,
sino es requerido el beneficio para el director. A partir del año 1985
además se introdujo una acción derivativa especial en la Companies
Act (art. 459), distinta de la que hemos revisado, que es de equity,
la cual fue modificada por el art. 145 de la Companies Act de 1989,
que concede acción a cualquier accionista para demandar a favor
de la sociedad cuando “los negocios sociales han sido o están siendo
conducidos de una forma injustamente perjudicial a los intereses
generales de sus accionistas o de algunos de los accionistas”. Esta
acción poco a poco irá reemplazando el case law, porque la tendencia
es a darle aplicación muy general.
Sin duda el sistema más completo de derivative actions es el que rige
en los Estados Unidos. Las derivative actions en los Estados Unidos no
son ley federal, sino que cada estado tiene su régimen jurisprudencial
y legal y aunque la MBCA de 1984 en algo regula estas acciones como
sugerencia, existen muchas diferencias de estado a estado. Delaware
sigue siendo en esto el estado líder y en los últimos años se ha conver-
tido en un estado muy innovador para los efectos de ir disminuyendo
el “negocio de las acciones derivativas” montado por firmas legales
en abuso de dicha normativa. En este país los accionistas tienen dos
tipos de acciones directas, esto es, en beneficio propio directo: la
acción directa común; y la class action que tienen derecho a ejercer
ellos por sí y a favor de todos los accionistas afectados por el mismo
hecho, acción que en Chile no tiene parangón, por lo que no nos
detendremos mayormente en ella.593 Lo que nos interesa aquí son
593
En los Estados Unidos, y hasta donde sabemos sólo en dicho país, existen las
denominadas class actions de los accionistas en contra de la compañía, sus directores,
auditores y abogados por los daños causados merced a información equiívoca que
indujo a los accionistas a comprar o vender acciones u otros valores de esa com-
pañía. Estas acciones están reguladas esencialmente en la Securities Exchange Act de
1934 y sólo para las publicly held corporations. Se trata entonces de legislación federal
que conocen las Cortes de Distrito Federal y no los tribunales del Estado. Para que
prospere una acción de esta naturaleza es menester acreditar: i) que existe una
desinformación o mala información de aquellas que conforme a la ley o de la SEC
debe proporcionarse al público; ii) que esa información es significativa como para
mover a una persona razonable a comprar o vender emisiones de esa compañía;
iii) que dicha información se hizo con scienter, esto es, con dolo o al menos con
conocimiento de que ella era inexacta o falsa, y iv) que esa compra o venta haya
causado daño al demandante que reposó en su contenido. Todo esto parece de
lo más razonable, pero tres factores vinieron a detonar el abuso de esta acción. El

502
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

las derivative suits or actions que han logrado un afinado desarrollo


jurisprudencial. Estas acciones han sido desarrolladas por las Cortes
de equity, no pertenecen al Common Law y tampoco al derecho legisla-
do. Hamilton nos dice que las derivative suits son acciones entabladas
primero, que la SEC a partir de 1979 amplió el universo de información que las
emisoras debían dar al público. Hasta antes de 1979 sólo se les solicitaba hard infor-
mation, esto es, esencialmente información histórica de balances y resultados; pero
a partir de ese año se les empezó a requerir soft information esto es, proyecciones,
planes de inversión, análisis de mercado etc., todo reposando en la noción que esta
información era mucho más útil a los inversionistas que la información histórica.
Por otro lado, a nivel judicial, amparado en el art. 10b-5 de la Securities Exchange
Act, se sentó el denominado principio del fraud on the market, que implica que no
es necesario establecer que el accionista perjudicado por la mala información tuvo
acceso a ella; que basta con que se haya guiado por las fluctuaciones de los pape-
les en el mercado, pues se asume que ellas han respondido a la desinformación
que llevó a muchos a variar sus posiciones en esos títulos. Un tercer factor eran
los enormes costos de disclosure en los procesos judiciales, pues estas exhibiciones
eran extraordinariamente costosas. Con estos dos factores, demandar a las com-
pañías se convirtió en un negocio de los estudios de abogados que desarrollaron
lo que se denominó los professional plaintiff (demandantes profesionales), que
adquirían un par de acciones, por sí o por testaferros, demandaban a la compañía
y sus ejecutivos y abogados y forzaban settlements (avenimientos) en que el 30%
iba a legal fee y el saldo sólo monedas a distribuirse entre los miles de accionistas
respecto de quienes se supone está establecida la acción. Muchos de estos abusos
se han venido a corregir por dos leyes relativamente recientes. Una, la principal,
bajo el gobierno de Bill Clinton denominada la Private Security Litigation Reform
Act, conocida por sus siglas PSRLA y luego en 1998 la Securities Litigation Uniform
Standards Act de 1998, conocida como la SLUSA. Como estas acciones de clase sólo
existen para los accionistas de las Publicly Held Corporations, por ello son materia
de la Securities Exchange Act, de 1934 y de naturaleza federal. No tienen aplicación
en las sociedades cerradas. Para evitar excesos la PSRLA obliga al actor principal a
declarar que no ha adquirido acciones para poder demandar y concede a las cortes
el derecho de redefinir quién es el demandante principal, donde la participación
de las acciones o bonos sociales es relevante. Además ha consagrado por nuevas
safe harbour provisions, esto es, excepciones legales en el sentido de que respecto de
los informes sobre prospectos futuros de las compañías (que son obligatorios en
las controladas por la SEC), si las afirmaciones se manifiestan como proyecciones
futuras y van poderadas con advertencia sobre la provisionalidad de la información
no se puede usar esta acción contra esa sociedad, aunque la causa de la caída en
los valores haya sido distinta de la prevista o sugerida en dicha advertencia. Asimis-
mo, la ley exige al demandante probar que el informe fue hecho a sabiendas de
la falsedad o equívoco de la información contenida. También la PSLRA eliminó
la exigencia de exhibición de documentos si existen dos incidentes de previo y
especial pronunciamiento interpuestos por la defensa: el primero, uno que vea los
méritos de la acción; el segundo, uno que objete que la acción se funda en alguna
de las safe harbour provisiones (v. gr., que se trata de proyecciones presentadas como
proyecciones y advertida su variabilidad). Con esto se eliminó un enorme número
de acciones que perseguían por la vía de los costos de exhibición forzar acuerdos

503
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

por uno o más accionistas para remediar o prevenir un daño a la


sociedad (corporation)594 y cuyo sujeto pasivo son esencialmente los
directores y los managing officers de la sociedad (CEO, CFO, etc.).
Como las acciones derivativas son equity, la línea divisoria entre
estas acciones de creación judicial y las acciones directas no es clara
y de hecho se admite que puedan por un mismo hecho interponer-
se ambas acciones simultáneamente, aunque probablemente ante
diversos tribunales. Lo curioso de estas es que el accionista es el
demandante y la corporación o sociedad y el director o ejecutivo
responsable los demandados, pero como la acción favorece a la so-
ciedad, hoy se exige que el individuo demandado tenga su propia
defensa distinta de la asesoría legal a la sociedad.595 Una característica

rápidos en beneficio de los abogados del actor principal. Estas excepciones previas
a la exhibición han disuadido a muchos de iniciar acciones frívolas. Otra limitación
introducida por la PSLRA es la eliminación de la regla general de que todos los
demandados eran solidariamente responsables del total del daño. Hoy sólo quienes
a conciencia emitieron información falsa o engañosa caen en esta categoría. Los
demás demandados son responsables solo de la participación en el daño que su
conducta individual tuvo. Excepcionalmente sigue corriendo la solidaridad para
todos cuando el accionista es pequeño (hasta US$ 200.000) o puede incrementarse
la participación cuando los otros demandados son insolventes, pero sólo hasta un
50% más de lo que le correspondía. Antes de la PSLRA las cortes del 1º, 2º y 5º
Circuito tenían distintos criterios para definir qué tan detallada y precisa debía ser
la demanda. La PSLRA exige hoy máximo detalle, indicación clara de dónde está el
fraude; los documentos específicos fijados con falsedad o engañosos y el efecto sobre
el valor de los títulos. Sin el cumplimiento de estas exigencias, las Cortes declaran
inadmisibles las acciones. Tampoco se aceptan hoy transacciones en estos juicios
sin previa notificación con información relevante a todos los afectados por la class
action. Reguló también la PSLRA el cálculo de los daños fijándolos en la diferencia
entre el valor de compra o venta y el valor promedio de cierre (the mean trading
price) durante los 90 días posteriores a la corrección de los statements engañosos. Con
esto se acabó también la especulación en los montos de los perjuicios. La SLUSA
vino a remediar algunas debilidades y lagunas de la PSRLA a fin de poder siempre
llevar a las cortes federales las acciones de clase relacionadas con títulos listados
en la NYSE, la AMEX y el NASDAQ.

594
Ver HAMILTON, ob. cit., p. 535.
595
En los Estados Unidos las derivative suits son un enorme negocio para firmas
de abogados, al extremo que ellos tienen el caso antes que el cliente –cuando no,
comprando ellos mismos acciones–, lo que ha dado en denominarse Strike Suits y
que ha llevado a múltiples sugerencias para disminuir el abuso en este sentido. Otra
exigencia destinada a disminuir el abuso es la denominada contemporary ownership,
esto es, la exigencia de que el accionista demandante haya sido accionista al mo-
mento de gestarse la cause of action y hasta la interposición de la demanda al menos,
exigencia muy difundida en todos los estados con la gran excepción de California,

504
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

de estas acciones es que no pueden ser ni desistidas ni transigidas sin


aprobación judicial y en una audiencia abierta a todos los accionistas
demandantes. Ya no se admiten negociaciones ocultas para que un
accionista demandante se desista de su acción.
En el estado de Delaware, que vimos es el estado donde más
corporaciones se constituyen y en el que más acciones derivativas
se entablan, se ha creado la exigencia de que la demanda derivativa
debe ser primeramente considerada por un comité de directores
independientes, esto es, directores no involucrados en la operación
cuestionada. La jurisprudencia distingue entre las demand futile o
demand excused, donde es evidente que pasar por el comité es inútil,
por ejemplo, porque todo el directorio participó en la transacción
cuestionada. Las otras acciones derivadas requieren pasar por el
comité de directores independientes y se las conoce como demand
required y ellas, para ser admitidas a tramitación en la corte, deben
pasar por este trámite previo. El comité evalúa esencialmente si la
acción está fundada en criterios comerciales exceptuados por la busi-
ness judgement rule o por infracciones efectivas de conducta. Si estima
que la acción debe ser desestimada porque la supuesta infracción
está amparada por la business judgement rule, no puede seguirse con
dicha acción, sino sólo reclamar judicialmente contra la decisión
del directorio y sólo si el reclamo es acogido puede procederse con
la acción. En las demand futile actions la corporación puede igual
constituir un comité independiente y solicitar el rechazo de la acción
que admite la acción de un accionista que no era tal al tiempo del cause of action y
que adquirió las acciones en ignorancia de ella. A lo anterior se suma otra exigencia
en muchos estados de que antes de intentar la acción, como regla general con sus
excepciones obviamente, el accionista debe demandar la reparación directamente
al director o directores afectados. En otros estados se exige además contactar a los
accionistas antes de iniciar la acción derivativa, pero esto es más excepcional. Otro
obstáculo para frivoluos litigation es la exigencia de algunos estados de que el actor
otorge una garantía para solventar costos y honorarios del litigio, que se conocen
como security for expenses y cuya fuente es siempre una ley. En algunos estados este
es un principio general cuando se litiga en Cortes del estado o en Cortes federales
sobre asuntos regulados por el estado. Los litigios en cortes federales fundados en
ley federal no pueden ser sujetos a este requisito. Como la PSRLA condujo a que
muchas acciones de clase se trasladaran a cortes del estado para evitar todos los
inconvenientes que imponía la competencia de las cortes federales de distrito a
estos litigios especulativos y frívolos y así evitar la PSRLA, se dictó en 1998 la SLUS-
LA con la que se dio absoluta competencia para intervenir a las Cortes federales
en acciones de clase sobre valores cotizados, ya sea en la NYSE, en la AMEX, en la
NASDAQ, de forma de siempre poder limitar estas acciones especulativas y siempre
poder sujetarlas a las restricciones federales de la PSLRA.

505
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

por ser ésta abarcada por la protección de la business judgement rule.


Este procedimiento, que ha sido validado por la Corte Suprema del
estado de Delaware ha significado un gran paso hacia la eliminación
de litigios frívolos o extorsivos.
Una característica interesante del sistema que tratamos es que,
dado que está fundado en el equity, si bien de ordinario el resultado
de la acción derivativa cede en favor de la sociedad y no del ins-
tante, hay casos, poco comunes, en que la corte ha ordenado que
el beneficio se reparta entre los accionistas directamente, para así
excluir del mismo a accionistas que de algún modo participaron
en la infracción, pues no se estima ético que se beneficien con el
resultado de la acción.
Otro principio intersante de mencionar en el sistema norteameri-
cano es que la sentencia que recae en la acción derivativa produce cosa
juzgada (res judicata) respecto de los hechos en que se fundó la acción
no solo respecto de las partes de la instancia, sino respecto de todos
los directores y de todos los accionistas, porque se reputa que la acción
fue interpuesta por cuenta de la sociedad, elemento que la diferencia
de la class action, que ya vimos596 en que algunos accionistas pueden
optar por un camino independiente. El mismo efecto tiene, por regla
general, una transacción (settlement) aprobado por la Corte.597

1.12.2. Responsabilidad administrativa. Facultad sancionatoria


Superintendencia de Valores y Seguros

El Decreto Ley Nº 3.538, de 1980, creó la SVS, que, como vimos,


vino a reemplazar a la antigua Superintendencia de Compañías de
Seguros, Sociedades Anónimas y Bolsas de Comercio. Esta normativa
confiere a la SVS la facultad de aplicar multas en interés fiscal a los
directores y gerentes de sociedades anónimas sujetas a su control
que incurrieren en infracciones a las leyes, reglamentos, estatutos
y demás normas que rijan las sociedades anónimas o por el incum-
plimiento de las instrucciones y órdenes que imparta la SVS. Este
poder sancionatorio de la SVS está naturalmente restringido a las
causales legales previstas expresamente en la ley, dado el principio
596
Ver nota anterior.
597
En algunos estados se exige que antes de la aprobación del settlement se cite
a todos los accionistas, y si uno no es citado, se estima que él sí puede accionar en
forma independiente sin que lo alcance el efecto de la res judicata del acuerdo.

506
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

de la legalidad que gobierna el actuar de los órganos del Estado y


por lo tanto no puede la SVS aplicar multas por otras causas. Sin
embargo, la SVS se ha amparado en el art. 41 LSA, que exige a los
directores una determinada diligencia o cuidado para estimar que
las faltas a esta diligencia importan una infracción a la LSA y por
lo mismo susceptibles de ser sancionadas administrativamente. De
este modo no se sanciona por la infracción a una norma de la ley,
sino que por una infracción a un deber de cuidado, lo que es un
terreno un tanto arbitrario y de dudosa legalidad. En el caso Chispas
la defensa de los directores involucrados en la negociación sostuvo
que para sancionar a los directores de una sociedad anónima debía
necesariamente sancionarse a la sociedad; que no cabía sanción a
los directores por conductas individuales que no se manifestaran en
hechos o actos de la sociedad. La tesis no prosperó y es contradicha
en nuestra opinión en forma clara por una lectura armónica de los
arts. 27 y 28 del DL Nº 3.538 antes aludido.598
Estas multas no son menores, pues pueden llegar hasta UF 15.000;
y si se trata de infracciones reiteradas, esto es, aquellas entre las cua-
les no media un período superior a 12 meses, hasta cinco veces ese
monto.599 Es más, si la multa va asociada a una emisión específica de
acciones o bonos o a otra operación determinada, la multa puede
alcanzar hasta un 30% del valor de la emisión u operación irregular,
al solo arbitrio de la misma SVS (arts. 27 y 29 DL Nº 3.538). La ley
se encarga adicionalmente de dejar establecido que de toda multa
aplicada a la sociedad o a sus directores o liquidadores, responderán
de forma solidaria los directores –o liquidadores– que concurrieron
con su voto favorable a los acuerdos que motivan la sanción.
Estas multas deben pagarse a los diez días de notificada por
carta certificada la resolución que aplica la multa, y si esta es re-
clamada, dentro de cinco días de ejecutoriado el fallo que rechaza
la reclamación. Esta sanción puede ser impugnada ante el juez de
letras en lo civil dentro del plazo de 10 días desde su notificación.
La reclamación suspende la aplicación de la multa, pero para ello

598
Ver PFEFFER U., El Concepto de Control Societario…, pp. 42 y ss.
599
Huelga decir que la SVS ha aplicado multas sustanciosas. Por Resolución
Exenta Nº 059, del 21 de marzo del año 2003, se aplicó una multa de UF 180.000.
En el caso Chispas la SVS aplicó multas por cifras superiores a los US$ 80.000.000.
En general las multas oscilan entre las UF 50 y las UF 400 y en la mayoría de los
casos es por presentación incompleta o tardía de los informes financieros referidos
a las FECU.

507
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

es menester consignar el 25% de la multa, con topes de UF 1.000


para las sociedades y UF 500 para las personas naturales (directores,
gerentes o liquidadores). Excepcionalmente la consignación para
la reclamación no tiene límites si se trata de una infracción a las
normas sobre información privilegiada del Título XXI de la LMV;
en este caso debe siempre consignarse el 25% de la multa para que
sea admisible la reclamación. Ahora, si se gana la reclamación, esta
consignación debe restituirse por Tesorería General de la República
reajustada, aunque sin derecho a intereses.
Por si lo anterior fuera poco, la reclamación no interrumpe los
intereses de la multa que se ajustan a las normas del Código Tribu-
tario, esto es, implican una tasa del 1,5% mensual, equivalente a
decir un 18% anual sobre capital reajustado. Además, en el evento
de rechazo de la reclamación, es perentorio condenar al reclamante
en costas.
El procedimiento de reclamación, que hay que diferenciarlo de
las acciones contra resoluciones de la SVS que conoce directamente la
Corte de Apelaciones,600 opera de modo análogo a las reclamaciones
tributarias, con la diferencia de que la reclamación se deduce ante
el juez de letras de la justicia ordinaria y se tramita conforme a las
normas del juicio sumario. La resolución del juez es una sentencia
definitiva y por lo mismo es susceptible de recurso de apelación y, a
nuestro juicio, también de casación en la forma y fondo.
Tanto la resolución administrativa sancionatoria no reclama-
da oportunamente como la sentencia ejecutoriada del rechazo
al reclamo tienen mérito ejecutivo que se ejercita ante la justicia
ordinaria ajustándose a las normas del cumplimiento de senten-
cias de los arts. 231 y ss. del Código de Procedimiento Civil, cuyas
únicas excepciones admisibles son el pago, la prescripción y el no
empecer el título.
La ley establece dos tipos de “prescripciones” para esta multa. La
primera es que la SVS no puede aplicar esas multas pasados cuatro
años desde que hubiese cesado la infracción o cesado la omisión
punible. Pero además la multa misma prescribe en dos años desde
600
Son el caso del art. 4º letra e) inciso 3º del DL Nº 3.538 contra resoluciones
de la SVS que ordenen rectificar valorizaciones en las partidas contables de socie-
dades sujetas a su control. Cosa distinta también es el recurso de ilegalidad contra
resoluciones de la SVS, regulado en el art. 46 del DL Nº 3.538 contra normas de
carácter general, una instrucción, una comunicación, resolución u omisión de la
SVS.

508
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

que se hizo exigible, que por ser de corto plazo se somete a las reglas
especiales de ese tipo de prescripciones.
Pues bien, la SVS ha hecho reiteradamente uso de esta facultad
para sancionar infracciones de los directores o gerentes de socieda-
des anónimas, muchas veces mediante meras censuras, otras tantas
mediante aplicación de multas, alcanzando notoriedad los montos
de las multas del caso Chispas, del caso Inverlink Corredores de
Bolsa y del caso de Lan Chile, etc. La mayoría de las multas aplica-
das en todo caso tienen, más que vínculos con la LSA, relación con
infracciones a la LMV.

1.12.3. Responsabilidad penal

No existen normas especiales sobre la reponsabilidad penal de


los directores de sociedades anónimas en cuanto tal. Tampoco
puede sostenerse que en los casos en que formalmente la sociedad
se vea envuelta en un delito responden por ella sus directores o
gerentes. En materia penal, responden por los ilícitos las personas
naturales que han participado en ellos, salvo excepciones muy
limitadas.601 Los directores son responsables de los delitos que se
cometen por intermedio de una sociedad anónima solo y cuando
han participado en ellos en alguna de las formas de participación
criminal previstas en los arts. 15, 16 y 17 del Código Penal. Esto es
lo que quiere decir el art. 133 inciso segundo LSA al señalar que
“por las personas jurídicas responderán civil, administrativa y pe-
nalmente, sus administradores o representantes legales, a menos
de que constare su falta de participación o su oposición al hecho
constitutivo”.
Sin embargo, hay veces en que la calidad de director de una
sociedad anónima es un elemento del tipo penal, esto es, se trata
de delitos especiales propios.
No pretendemos aquí hacer un recorrido por toda la legisla-
ción chilena señalando exhaustivamente los casos referidos en que
601
Sin embargo, la Ley Nº 20.393, del año 2009, por primera vez en Chile fija
un régimen penal para algunos delitos, los del art. 27 Ley Nº 19.913, sobre Lavado
de Activos; art. 8º Ley Nº 18.314, sobre Tráfico de Estupefacientes, y arts. 250 y
250 bis del Código Penal, referidos al delito de cohecho de empleados públicos
cometidos por intermedio de personas jurídicas en los términos y condiciones que
establece el art. 3º de dicha ley.

509
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

se requiere la calidad de director de una sociedad anónima como


elemento del tipo delictual. Pero sí queremos detenernos en dos
ordenamientos especiales en que el ser director de una sociedad
anónima es relevante para el tipo: la Ley de Mercado de Valores
Nº 18.045 y la Ley de Quiebras Nº 18.175, hoy contenida en el
Libro IV del Código de Comercio.

1.12.3.1. Delitos especiales propios de los directores de sociedades


anónimas en la Ley de Mercado de Valores

Así, en la LMV son delitos en que se requiere la condición de direc-


tor, entre otras condiciones taxativamente señaladas en la ley, los
siguientes:
a) El previsto en la letra b) del art. 59 de la LMV, que se refiere
a los administradores y gerentes de bolsas de valores que den certi-
ficaciones falsas sobre las operaciones que se realicen en la misma
bolsa. Esta figura es sólo aplicable a los miembros del directorio de
una bolsa de valores y a su gerente, pues las bolsas siempre deben ser
sociedades anónimas (art. 126 LSA) y por tanto la voz administradores
de la disposición legal debe leerse como equivalente a miembros
del directorio.
b) El delito de la letra f) del art. 59 LMV se aplica sólo a admi-
nistadores, directores y gerentes que hagan declaraciones falsas
en todos los antecedentes necesarios para la emisión de valores de
oferta pública.
c) Puede también requerirse la calidad de director para cumplir
con el tipo penal del inciso segundo del art. 63 LMV, que sanciona
a los administradores de sociedades que emitan valores estando en
insolvencia la sociedad emisora.
Las demás figuras de la LMV son figuras amplias, aun en el caso
de los delitos asociados al abuso de la información privilegida, que
si bien no excluyen su comisión por un director de una sociedad
anónima, no se aplican a estos en su condición de tal, pues aun
en las figuras de abuso de información privilegiada la ley hace
responsable penalmente a cualquiera que en razón de su cargo o
posición posea o haya tenido acceso a información privilegiada,
lo que constituye un espectro muy amplio de sujetos activos de
estos delitos.

510
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

1.12.3.2. Delitos especiales propios de los directores


de sociedades anónimas en el régimen penal concursal

Otro ejemplo en que se requiere la calidad de director para ser sujeto


activo de un delito es en el caso de los delitos de quiebra culpable o
fraudulenta cometidos en relación con la quiebra de una sociedad
anónima. En efecto, el art. 232 del Libro IV del Código de Comercio
castiga a los administradores, gerentes y directores de una sociedad
cuyo giro sea el ejercicio de actividades comerciales, industriales,
mineras o agrícolas que hayan ordenado o autorizado en el ejerci-
cio de su autoridad y en conocimiento del estado de los negocios
de la sociedad alguna de las conductas descritas en los arts. 219
(hipótesis o “presunciones” de quiebra culpable) y 220 (hipótesis o
“presunciones” de quiebra fraudulenta).602 Este delito es conocido
en la doctrina como delito de quiebra impropia, porque lo comete
una persona distinta del deudor –que es la sociedad– y sobre bienes
que son del deudor –la sociedad– y no del agente.
Nosotros nos explayamos en el texto especializado en estos delitos
sobre la necesidad de que exista un vínculo orgánico del agente del
delito con la persona jurídica fallida, esto es, sobre la necesidad de
que el autor de estos delitos sea formalmente director de la socie-
dad y que no era punible a este título la misma conducta ejecutada
por una persona que no tuviere dichos cargos dentro de la persona
jurídica fallida, aunque de hecho sí fuera el conductor de la misma.
Nos remitimos entonces a dicho texto.603
Además es también un delito concursal que requiere la calidad
de director de sociedades anónimas la figura del inciso segundo
del art. 232 del Libro IV del Código de Comercio, a saber, la dis-
tribución de dividendos a los socios, propuesta por el directorio,
a sabiendas de que no correspondían a utilidades efectivas. Este
delito pareciera no ser estrictamente concursal, sino una conducta
penal constitutiva de una infracción al art. 78 de la LSA, pues no es
elemento del delito que esta distribución sea causa de la quiebra, ya
que en ese caso estamos hablando de una agravante de la respon-
sabilidad penal sancionada con una pena más alta que la hipótesis
602
El análisis dogmático de las figuras de los arts. 219 y 220 del Libro IV del
Código de Comercio, lo desarrollamos en nuestro texto Derecho Concursal, Los Delitos
de la Quiebra, al que nos remitimos para este efecto.
603
JUAN ESTEBAN PUGA Vial, Derecho Concursal, Delitos de la Quiebra, 2ª edición,
p. 256.

511
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

básica. Decimos que esta figura es sólo aplicable a directores de


sociedades anónimas –o sociedades por acciones en su caso–, pues
solo ellas distribuyen dividendos y solo ellas tienen, jurídicamente
hablando, un directorio. No es aplicable por tanto a sociedades
colectivas o sociedades en comandita simples o a sociedades de
responsabilidad limitada. Ya dijimos que constituye una agravante
de este delito la circunstancia de que los repartos de dividendos
hayan ocasionado la quiebra de la sociedad, agravante que presenta
múltiples problemas hermenéuticos que también analizamos en
otra obra de este autor.604

1.13. PAGO POR LA SOCIEDAD DE LAS INDEMNIZACIONES,


GASTOS Y COSTAS A QUE SEA CONDENADO UN DIRECTOR

En Chile es muy difícil conocer de casos de demandas directas o


derivadas en contra de directores u otros ejecutivos de las sociedades
anónimas. No nos ha tocado asistir en un proceso por responsabilidad
civil, no hemos encontrado tampoco jurisprudencia de la justicia
ordinaria e ignoramos que exista en materia de justicia arbitral,
donde nuestras escasas fuentes tampoco nos dan algún antecedente
sobre el particular.
Un director puede incurrir en múltiples gastos por concepto
de honorarios, gastos legales, pago de indemnizaciones, etc., y es
objeto de este capítulo ver si es posible, y hasta dónde, que la so-
ciedad responda por dichos costos, como asimismo si es posible, y
hasta dónde, que la sociedad anónima contrate seguros de respon-
sabilidad civil a favor del director para garantizar tanto acciones
directas como acciones derivadas fundadas en la responsabilidad
de los directores.
La respuesta que se dé a estos interrogantes debe balancear dos
factores. Por un lado en los países de mayor desarrollo que el nues-
tro y previsiblemente también en Chile en un futuro no lejano, la
responsabilidad civil de los directores es una realidad, pero deben
crearse mecanismos que eviten que las personas más capaces o más
solventes asuman los riesgos de dirigir empresas. Pero no es posible,
en el otro extremo, blindar de tal forma a los directores que sean
indiferentes respecto de su desempeño.
604
Ídem, p. 269.

512
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Dando un paso adelante, que hay que distinguir varias situacio-


nes que por no ser idénticas no admiten tampoco una respuesta
uniforme. Hay que diferenciar entre costos y pagos por acciones
directas de los accionistas o de la sociedad, y costos y pagos por
acciones derivadas. Hay asimismo que distinguir entre acciones
acogidas, acciones rechazadas y acciones transigidas: hay, por último,
que distinguir si existen o no convenciones entre la sociedad y el
director sobre este particular.
Es absurdo pretender que la sociedad pueda hacerse responsa-
ble de las indemnizaciones que por acción directa de la sociedad
beneficiaria de dichas indemnizaciones deba pagar el director.
También es absurdo que la sociedad deba asumir acciones directas
de terceros o de los accionistas a favor de ellos y no de la sociedad
cuando se fundan en conductas contrarias al interés social, como
las de los numerales 5, 6 y 7 del art. 42 LSA, en la medida que esas
acciones prosperen.
Tampoco nos parece admisible que la sociedad asuma los costos
e indemnizaciones de una acción derivativa –esto es, una acción
entablada por accionistas, pero en favor de la sociedad– exitosa
en contra del director, porque eso sería una forma de obviar la
prohibición de alterar las normas sobre responsabilidad civil de los
directores establecida en el art. 41 LSA.
Sin embargo, la sociedad sí puede asumir los siguientes costos:
i) desde luego todos los costos y gastos en que incurrió el director
en una defensa exitosa, porque ese “gasto” responde a sus servicios
a la sociedad. Este es a nuestro juicio un deber de la sociedad. En
los Estados Unidos se admite que este gasto debe ser asumido por
la sociedad si en definitiva las acciones, directas o derivadas, son
desechadas sea por falta de mérito, sea por alegaciones “formales”,
como la prescripón o ineptitud del libelo.605
También nos parece que la sociedad puede asumir los costos de
una transacción por la que se ponga fin a una acción interpuesta
por terceros en contra del director, porque la transacción en teoría
–nosotros abrigamos dudas sobre este punto– reposa sobre la res
dubia, esto es, sobre la disputabilidad de las acciones y excepciones.
Pero la sociedad es libre de asumir este costo, pues es discutible

605
En Estados Unidos no existe una regla única, porque esto es materia de ley
estadual. Sin embargo, la MBCA 1984 fija la regla transcrita y ha sido así asumida
por un buen número de estados.

513
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

para ella también que la acción no fuera bien fundada, salvo que el
director haya pactado algo especial con la sociedad.
Por último, la sociedad puede asumir el pago de las indemizaciones
a favor de accionistas o terceros por hechos del director. Respecto de
estas acciones naturalmente la sociedad no podría hacerse respon-
sable del dolo del director incumbente, porque esto equivale a una
condonación del dolo futuro. Tampoco puede hacerse responsable
de las indemnizaciones por culpa lata, pues esta se asimila al dolo en
materia civil. ¿Puede legítimamente la sociedad asumir las indemni-
zaciones derivadas de actos representativos de culpa leve? Si bien el
art. 41 LSA no acepta cláusulas modificatorias de la responsabilidad
del director, nada impide que admitiendo dicha responsabilidad la
sociedad asuma ese costo. En los Estados Unidos el principio es que
la sociedad asume los costos y gastos si se acredita que el director
actuó de buena fe y en el mejor interés de la sociedad.606 Lo mismo,
se acepta que la sociedad asuma los costos de multas que se impon-
gan al director siempre que se acredite que él actuó en la razonable
convicción de que su conducta no era ilegal.
Será común que la acción de un tercero contra un director vaya
acompañada también por una demanda contra la sociedad fundada
en la responsabilidad civil por hechos de terceros. Nosotros cree-
mos que la sociedad no responde por los hechos de sus directores,
dado que, como vimos, el director tiene un vínculo jurídico con la
sociedad, pero no un vínculo de subordinación y dependencia y no
habiendo tal no se aplican a su respecto las normas excepcionales de
responsabilidad por hecho ajeno de los arts. 2320 a 2322 del Código
Civil. Sin embargo, normalmente la sociedad será demandada y la
transacción será celebrada con ella. ¿Cómo hace la sociedad para
resarcirse?

606
En los Estados Unidos la gran mayoría de los casos de responsabilidad de los
directores se transigen. En muchos la transacción tiene por finalidad simplemente
terminar un litigio molesto, pero en un número alto se transige en razón de los
méritos de la acción. Por definición la transacción no dejará evidencia del o de la
falta de mérito de la demanda, de forma que será difícil conocer si dicha transacción
fue o no fundada en los méritos o falta de los mismos de la acción transigida. ¿Cómo
responde en ese caso la sociedad? Desde el punto de vista estrictamente jurídico,
la sociedad no responde, porque la demanda es contra el director como persona
distinta que ella. En este caso la sociedad debe reembolsar sólo si se comprometió
con el director a hacerlo o si el director en ello siguió instrucciones atribuibles a
la sociedad. Ver HAMILTON, ob. cit., p. 528.

514
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Naturalmente, ninguna de estas preguntas tiene sentido si la


responsabilidad del director lo ha beneficiado personalmente o a
alguna de las personas relacionadas con él en los casos de los Nos 5,
6 y 7 del art. 42 LSA, pues la sociedad no puede amparar esas con-
ductas del director, ya que sería un aprovechamiento, por parte del
director, de su propio dolo y una infracción al Nº 6 del art. 42 LSA
en sí mismo.

1.14. LOS SEGUROS DE RESPONSABILIDAD CIVIL


DE LOS DIRECTORES

A propósito del copioso número de juicios en los Estados Unidos


en contra de directores de sociedades anónimas, las compañías de
seguros fueron cursando pólizas para cubrir la responsabilidad de los
directores. Estas pólizas son tomadas por las propias corporaciones o
sociedades anónimas a favor de sus ejecutivos, pues ellas juegan en
muchos sentidos a favor de las empresas antes que de los directores
protegidos por ellas. Lagos Villarroel lo define como “aquel seguro
de responsabilidad civil por el cual el director o ejecutivo de una
sociedad traslada al asegurador el riesgo de la pérdida patrimonial
generada por el pago de indemnizaciones a terceros y accionistas
en virtud de transgresiones al deber de diligencia en el ejercicio de
su cargo”.607 Una característica señera de estas pólizas es que tienen
muy bajo grado de estandarización, esto es, cada póliza es tailor
made, ajustada a las condiciones muy específicas de cada sociedad
anónima. Estas pólizas, conocidas como Director’s & Officers Liabilities
Insurance (D & O Liability Insurance) pueden ser contratadas por la
propia compañía a favor de sus directores, pero tienen límites am-
parados en el oden público análogos a los límites indemnizables a
los directores, como vimos en el capítulo precedente.
Las grandes ventajas de estos instrumentos es que liberan la
creatividad y audacia que deben inspirar la actuación de los admi-
nistradores, por un lado, y por el otro, que transfieren el riesgo de
la responsabilidad que pueda caberle a la sociedad a la compañía
aseguradora. La conciencia de amenazas de eventuales acciones y
por sumas ingentes, tienden a estimular negativamente la pruden-
cia de los directores. Pero para que tampoco el seguro obre como
607
LAGOS VILLARROEL, ob. cit., p. 112.

515
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

una suerte de exención de responsabilidad, normalmente éstos se


contratan con deducibles, de forma que el director perciba una
amenaza por sus actuaciones descuidadas.
Estos seguros tienen dos alcances distintos: reembolso cor-
porativo, que asegura a la compañía el reembolso de potenciales
responsabilidades por actos del director que tiene derecho a ser
él indemnizado por la compañía, y personal coverage, que asegura al
director mismo contra pérdidas fundadas en demandas en su contra
por conducta ilegítima en los casos en que la indemnización no sea
pagada por la corporación misma.608 Las aseguradoras sólo cubren
riesgos derivados de negligencia y conductas no dolosas o inspiradas
en la mala fe o de deliberada violación de ley. Asimismo, quedan
excluidas todas aquellas conductas que perseguían el provecho
ilegítimo del director o de personas relacionadas con él, esto es,
las que en Chile serían violaciones a los Nos 5, 6 y 7 del art. 42 LSA
no serían riesgos asegurables. Tampoco se admiten, como alguna
vez sí se aceptó, las pólizas que cubran el riesgo de los daños que
el director cause a la compañía (denominados insured vs. insured),
pues esto se prestaba a que la compañía se “demandara a sí misma”.
Además las exclusiones son amplias y entre ellas está todo riesgo
en curso (esto es, por hechos anteriores a la póliza) y además se
hace sobre la base de demandas actuales –esto es, sólo se cubren
los riesgos cuya indemnización se demande al director y/o a la
compañía– durante la vigencia de la póliza (claim made basis). Donde
se ha permitido una mayor flexibilidad en la emisión de póliza con
menor costo y mayor cobertura es para directores independientes,
esto es, para directores que no están involucrados en la gestión
diaria de la compañía.
En Chile existen también estas pólizas de responsabilidad civil
que en algunos casos se han hecho efectivas.609 Estas están regis-
tradas en la SVS (Código Pól. 1 05 061 y Pól. 1 08 017) y cubren los
daños por “actos de administración” o “actos corporativos”, esto
es, por acciones u omisiones llevadas a cabo, o presumiblemente

608
Ver EISENBERG, ob. cit., p. 604.
609
El mercado de pólizas D & O en Chile era ignorado hasta que las sociedades
anónimas abiertas chilenas empezaron a colocar valores en el exterior, particular-
mente mediante el sistema de los ADR en el mercado norteamericano que crea
riesgos de demandas desde ese país. Otra fuente fueron las pólizas tomadas por
ejecutivos extranjeros que integraban los directorios o gerencias de sociedades
extranjeras o filiales de las mismas en Chile.

516
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

llevadas a cabo, intentadas; o presumiblemente intentadas, con


anterioridad o durante el período de vigencia de la póliza, por
cualquier asegurado en el desempeño de su cargo directivo, que
hubiere causado un daño o que presumiblemente lo hubiere causado
y cualquier otro asunto, distinto de la acción u omisión, alegado
contra el asegurado por el solo desempeño de su cargo directivo,
que hubiere causado un daño o que presumiblemente lo hubiere
causado. Ellas cubren las indemnizaciones, los denominados “gastos
de representación legal” o “costos de defensa” –honorarios, costas
y gastos procesales– e incluso cubren los denominados gastos de
publicidad, que son los desembolsos del asegurado o del grupo
corporativo a que pertenece para el diseño y realización de una
campaña publicitaria en el evento de hacerse público el reclamo
en contra del director.
Estos seguros tienen como límites las indemnizaciones por
delitos, por abuso de información privilegiada (insider trading), por
multas y sanciones administrativas o por gestos dolosos del director,
todas ellas hipótesis no asegurables, siempre que ellas sean declara-
das por sentencia judicial. Asimismo, tampoco son asegurables las
indemnizaciones que reclamen los accionistas controladores de la
sociedad. No cubren estas pólizas los daños que se conecten con
retribuciones o beneficios personales a que el director no tenía
derecho. Se exluyen habitualmente también los daños que deriven
de lesiones a pesonas; daños por contaminación.
Existen dos modalidaes, una sin deducible, y otra con deducible
dependiendo si la compañía que toma la póliza asume ella la defensa
de sus directores o sólo asume un monto asegurable y deja a cada
director la defensa de las acciones en su contra.
En la descripción del siniestro es donde estas pólizas, al igual que
casi todos los seguros de responsabilidad civil, tienen dificultades,
pues se discute si el siniestro es la ocurrencia del hecho dañino; la
demanda civil o el pago de la indemnización. Ocurre además que
los efectos de una actuación del directorio pueden generar daños
que se manifiesten muy a futuro. La tendencia universal, que es
también moda en nuestro país, es que se aplique la cláusula claim
made basis, esto es, el seguro cubre sólo aquellos daños que se ha-
yan reclamado durante la vigencia de la póliza. Es posible que esta
cláusula se extienda incluso a hechos anteriores a la vigencia de la
póliza, pero eso debe pactarse expresamente.

517
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

1.15. L A REMUNERACIÓN DE LOS DIRECTORES

A diferencia de lo que ocurre en otras latitudes, donde la remune-


ración del directorio puede ser definida por el propio órgano,610
610
En los Estados Unidos la tradición decía que los directores no eran remu-
nerados por sus servicios habituales como tales, salvo que el directorio resolviere
de un modo distinto. También era remunerado si así se acordaba al tiempo de su
contratación, por servicios extraordinarios y en el evento de desempeñarse como
ejecutivo de la compañía. Hoy es al revés, pues en la Model Business Corporation
Act de 1984 se presume que el directorio determinará la remuneración de los
directores, salvo que otra cosa establezcan los articles of incorporation o los bylaws.
En Francia es la asamblea de accionistas la que fija la remuneración del directo-
rio, pero esta solo puede ser fijada en razón de jetons de présence, esto es, dietas
por asistencia. Esto se modificó en 1975 para prohibir la remuneración en base
a participación en las utilidades de la empresa, resultado de los abusos en que se
incurrió en esta materia. Las dietas no es necesario que se fijen todos los años,
pero no pueden ser modificadas sino por resolución de la asamblea de accionistas.
Otro punto interesante es que la asamblea fija un monto total y el directorio puede
distribuir esa suma entre los directores en forma discriminatoria. Remuneraciones
extraordinarias acordadas por el directorio a uno o más directores individuales
por servicios especiales son naturalmente admisibles, pero estas contrataciones
extraordinarias están sujetas a los controles y límites de todo acto o contrato que
celebre la sociedad donde un director tenga interés. Los directores no pueden
recibir otras remuneraciones que las señaladas precedentemente a ningún título,
al extremo que cualquier disposición estatutaria que establezca una cosa distinta se
mira como no escrita; y toda resolución de la junta de accionistas o del directorio
contraria a ella, es nula. La excepción aceptada por el Derecho francés es el cumul
des fonctions d’administrateurs avec un contrat du travail, caso en el cual se admite una
remuneración por el contrato de trabajo adicional a la dieta por asistencia a las
sesiones de directorio (recordemos que en Francia es nulo el contrato de trabajo
celebrado con un director después que este ha asumido tal función; como es nula
también la contatación como director de un trabajador de la sociedad, salvo que
se cumplan tres condiciones: que el contrato de trabajo tenga una vigencia ante-
rior de al menos dos años; el contrato de trabajo debe ser sérieux et sincère, esto es,
efectivo, y que con su designación no puede el directorio estar integrado en más
de un tercio por trabajadores de la compañía. Ver MÉRLE, ob. cit., pp. 314 y ss.).
En el Reino Unido el principio general es que los directores no tienen derecho
a remuneración, salvo que algo distinto dispongan los términos de los articles of
association o el contrato entre el director y la sociedad. Sin embargo, hoy se estima
que los directores de compañías públicas y privadas tienen derecho a remunera-
ción y que ella debe ser fijada por los accionistas. La denominada non-profit rule
sigue vigente en todo caso para los servicios extraordinarios de los directores y fue
reafirmada en el caso Guinness PLC v. Saunders (1990), donde a un director se le
denegó derecho a remuneración respecto de su exitosa gestión en la adquisición
de Guinness de Destillers Co. PLC y aun cuando se invocó a claim for a quantum
meruit. Lo que está estrictamente regulado en el Derecho británico especialmente
para las compañías públicas (PLC) son los contratos por servicios de los directores.
Desde luego, cualquier contrato de servicios de más de dos años debe ser aproba-

518
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

en Chile la remuneración del directorio depende de dos factores.


Desde luego depende de lo previsto en los estatutos, pues si ellos
previenen que el directorio no será remunerado, no puede la
junta, salvo que se modifiquen los estatutos, acordar remunerarlos
(art. 33 LSA).

do por la junta de accionistas, aprobación de cuya omisión se sigue que cualquier


cláusula de plazo es nula y que la sociedad puede poner término al contrato en
cualquier tiempo sin compensación. La única excepción es cuando el contrato es
un contrato de trabajo, pues en tal caso decide el directorio. Asimismo, si se con-
trata a un director por una filial de la sociedad donde es director o el de una filial
para la matriz, los accionistas de ambas sociedades deben aprobar el contrato. Al
igual que en Chile, los accionistas deben ser informados anualmente de todos los
emolumentos ordinarios y extraordinarios pagados por la sociedad a sus directores,
incluyendo a los suplentes (shadow directors). Luego de las comisiones (committees)
Cadbury y Greenbury, la Bolsa de Londres adoptó una cantidad de reglas a que
deben sujetarse las sociedades que cotizan en dicha bolsa de valores (Principles of
Good Governance & Code Of Best Practices). Entre las recomendaciones, recordemos,
estaba que se creara dentro del directorio un remuneration committee integrado por
non-executives directors para asesorar al directorio sobre la remuneración de los di-
rectores ejecutivos, incluyendo sus programas de jubilación y las compensaciones
por términos de servicio. Este comité debe reportar directamente a los accionistas
sobre sus consejos. Otro principio consagrado por el Code es que ningún director
puede estar involucrado en la determinación de su propia remuneración. Aunque
el Code no obliga a las listed companies a tener un comité de remuneraciones, si las
obliga a informar si lo tienen o no y las razones por una eventual omisión del mismo.
Además en la reforma de la Company Act del 2006 se estableció como obligatoria
la publicación de la remuneración de los directores. Estas normas han dado un
gran servicio a la transparencia de las compañías que cotizan en Londres y han
generado debates muy abiertos por los medios relativos a los índices de remune-
ración de los directores y, por primera vez en la historia, se ha dado el caso de que
la junta de accionistas rechace la propuesta de remuneración a sus directores. Ver
DIGNAM & LOWRY, ob. cit., pp. 274 y ss. En España el sistema es también especial.
El directorio puede ser o no ser remunerado, pero la remuneración no la fija ni el
directorio ni la junta de accionistas, sino que se previene por estatutos. Además si
la remuneración depende de resultados, los estatutos deben expresamente señalar
que la remuneración se paga de los beneficios líquidos y siempre que se distribuya
al menos un 4% de las utilidades por concepto de dividendos o el porcentaje de
utilidades más alto que en su caso estipulen los estatutos. Los estatutos también
pueden ser impugnados si ellos lesionan los intereses de la sociedad o los legítimos
intereses de los accionistas minoritarios, en el caso de que el controlador los mo-
difique para beneficio de “sus directores”. En Argentina es la junta de accionistas
la que fija la remuneración del directorio, salvo que los estatutos provean otra
cosa. Además el art. 261 de la LSC dispone que la remuneración de los directores,
toda remuneración, no puede exceder el 25% de las ganancias de la sociedad y si
la sociedad no distribuye dividendos, no puede exceder al 5%, porcentaje que se
incrementa según la proporción de las utilidades que se distribuyan a los accionistas.
Si la sociedad tiene pérdidas, el directorio no tiene remuneración. Sin embargo,

519
LA SOCIEDAD ANÓNIMA Y OTRAS SOCIEDADES POR ACCIONES EN EL DERECHO…

Normalmente los estatutos de sociedades anónimas se abren a


remunerar a sus directores confiando a la junta de accionistas su
determinación. Precisamente una de las materias propias de la junta
ordinaria de accionistas es fijar las dietas del directorio.611
La remuneración del directorio puede ser una cifra fija por
asistencia (dieta); una suma fija mensual; una suma variable por
los resultados de la compañía o una combinación de todas ellas. El
art. 35 del Reglamento dispone expresamente que “en los casos en
que los estatutos establezcan que los directores serán remunerados
por sus funciones, estas remuneraciones, que sólo podrán consistir
en dieta por asistencia a sesiones, participación en las utilidades
o sumas periódicas determinadas, deberán ser fijadas en forma
anticipada por la junta ordinaria de accionistas que conozca del
ejercicio anterior”.
Desde mediados de la década del setenta en los Estados Unidos
se introdujo el pago de dietas u otras remuneraciones a los directores
con acciones de la propia compañía como una forma de interesarlos
más aún en los resultados de la misma. En Chile esta fórmula tiene
escasa aplicación.
El art. 33 LSA dispone en su inciso segundo que “en la memoria
anual que las sociedades anónimas abiertas sometan al conocimiento
de la junta ordinaria de accionistas, deberá constar toda remune-
ración que los directores hayan percibido de la sociedad durante
el ejercicio respectivo, incluso las que provengan de funciones
o empleos distintos del ejercicio de su cargo, o por concepto de
gastos de representación, viáticos, regalías y, en general, todo otro
estipendio. Estas remuneraciones especiales deberán presentarse
detallada y separadamente en la memoria, avaluándose aquellas
que no consistan en dinero”. Esta información normalmente figura
también en las notas a los estados financieros de los informes de
los auditores externos independientes cuyos servicios deben por ley
contratar estas sociedades.

la propia ley establece que la junta de accionistas puede excepcionar a uno o más
directores cuando se trata de aquellos que sirven en comisiones especiales o en
funciones técnico-administrativas –esto es, directores con funciones ejecutivas–,
regla de la que según autorizada doctrina se ha hecho abuso; abuso que, además,
ha sido de algún modo sancionado por la jurisprudencia trasandina. Ver NISSEN,
Curso…, p. 467.

611
No lo dice el art. 56 LSA, pero sí expresamente el art. 33 LSA.

520
CUARTA PARTE. DE LA ADMINISTRACIÓN DE LA SOCIEDAD

Hay que tener presente que cualquiera otra remuneración dis-


tinta de la derivada de la función de director debe ser o autorizada o
aprobada por la junta de accionistas y esto tanto para las sociedades
anónimas abiertas como las cerradas (art. 35 inc. 2º del Reglamento).
Dice además el art. 36 del Reglamento que “el director o directores
favorecidos por una remuneración que no haya sido autorizada o
aprobada por la junta de accionistas y quienes en representación
de la sociedad hubieren ordenado su pago, responderán solidaria-
mente a ésta de su devolución”. Esta es una hipótesis de conflicto de
interés que no se resuelve bajo el esquema de los arts. 44 y 146 de la
LSA, esto es, con mera aprobación del directorio, sino que requiere
autorización de la junta.
A partir de la Ley Nº 20.382 se establece que la remuneración
de los directores miembros del comité de auditoría a que se refiere
el art. 50 bis debe ser de al menos un 130% del valor de la remune-
ración asignada al directorio común.

2. EL GERENTE GENERAL

2.1. CONCEPTO

Aparte del directorio y, como veremos más adelante, la junta de


accionistas, el tercer agente de la administración de una sociedad
anónima es el gerente, pero a diferencia de la junta y del directorio,
el gerente no es un órgano de la sociedad, es un mandatario, una
persona que no constituye una abstracción, sino una realidad física.
La junta y el directorio son la sociedad anónima; el gerente no es
parte de la sociedad, sino un mandatario de la misma.612

612
La tradición continental europea concibe la empresa dirigida en su día a día
por el gerente general. En los Estados Unidos las reglas varían de estado a estado.
Hasta la Model Business Corporation Act de 1984 se estipulaba a nivel legal que toda
corporación debía tener un presidente (chairman) dos vicepresidentes, un secretario
que actuaba como custodio de los sellos de la sociedad, de las actas y certificador
de documentos sociales y en algunas el treasurer o tesorero, que custodia los dineros
y valores de la sociedad. Pero nunca se definió qué función específica tenía cada
uno, pues eso siempre era atributo del directorio. Hoy ni siquiera se requiere tener
a dichos funcionarios y nada impide que una misma persona cumpla múltiples
roles de los tradicionalmente asociados a esos cargos. Este esquema se mantiene
hoy esencialmente en las closely held corporations. En las grandes corporaciones la
nomenclatura es otra. En estas quien de verdad actúa como gerente general no es

521

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