Project Finance

MASTER GESTIÓN DE EDIFICACIÓN Y
CONSTRUCCIÓN
PROJECT FINANCE
Ignacio de Oñate Algueró

Introducción
 http://www.ted.com/talks/simon_sinek_how_great_leaders_inspire_action
 http://www.ted.com/talks/simon_sinek_why_good_leaders_make_you_feel_safe
 http://www.ted.com/talks/itay_talgam_lead_like_the_great_conductors.html
1. HISTORIA DEL PROJECT FINANCE
 Origen USA desarrollo líneas ferroviarias (1840-1870)
 En la década de 1930 se utiliza en el negocio de exploración petrolera y

excavación de pozos en Tejas y Oklahoma  Contratos de suministro a LP
 En la década de 1970 se traslada a Europa a través del sector petrolero
 En esa década USA aprueba una nueva regulación que liberalizaba la producción
de energía eléctrica
 mercado cautivo (contratos LP) con entidades solventes

 Bajo nivel de riesgo tecnológico
 Sponsor Industriales o Constructores
 Década 1980-1990 se expande de dos formas diferentes:
 Hacia países menos desarrollados

 Hacia otros sectores dentro de mercados maduros  Comienza a usarse como una
fuente de financiación fuera de Balance
 La expansión a nuevos sectores implica:
 Apertura a mercados con mas de un comprador cierta asunción de un riesgo de

demanda  Autovías de peaje, parkings, instalaciones de ocio (piscinas, gimnasio etc.)
 Participación de Administraciones Publicas en la promoción de proyectos que
necesitan de subvenciones para ser viables
 Gráficamente podemos describirlo así:

2. ¿QUE ES PROJECT FINANCE?
 ESTRUCTURA CONTRACTUAL
 OBJETIVO ES DESARROLLAR Y CONSTRUIR ALGUN ACTIVO
 FORMA DE FINANCIACIÓN
 SIN RECURSO ACCIONISTA
 SISTEMA DE REPARTO EFICIENTE DE RIESGOS EMPRESARIALES
 FLUJOS DE CAJA
 SPV
 Project Finance es una estructura contractual que distribuye (eficientemente) los

riesgos entre los diferentes actores permite la financiación de proyectos basado
en la capacidad del mismo de generar flujos de caja predecibles y estables a largo
plazo.
 Es un juego donde todos ganan, pero NO IGUAL  La forma de repartir el riesgo

y asignarle una remuneración depende de cada proyecto, actor, situación,
objetivos
 Características Básicas de Project Finance
1. El deudor es una SPV independiente de los Sponsors (accionistas)
2. Después de EOC (COD) limitado (o nulo) recurso al accionista  Riesgo del Sponsor
limitado en el tiempo (desarrollo y construccción), aportes realizados y calidad del
activo (incluido permisos estudios etc...)
3. Reparto de Riesgos de la manera más eficiente posible entre los diferentes actores 
especialización
4. Flujos de Caja generados por SPV debe ser suficiente para cubrir: Gastos Operación +
Servicio de la Deuda  Fondos residuales para el accionista  CASCADA FC
5. Garantías: Los accionistas deben dar como garantía los activos, acciones y flujos del
proyecto
 Alternativas de Financiación
1. Corporativa
• Deuda bancaria
• Emisión de bonos u obligaciones
• Emisión de acciones
2. Por proyecto
• Puro
• Híbrido
 Cada Opción tiene diferentes implicaciones
1. Corporativa
• Depende del Balance de la compañía ( capacidad de generar flujos de
caja)
• Puede ser más barata (en función del rating de cada compañía)
• Pero está limitada para todas las necesidades que pueda tener (efectivo,
forwards, garantías etc...)
• Garantizas con otras partes de tu negocio el proyecto Posibilidad de
contagio
• Limitación de apalancamiento (no te prestan 100% de tus necesidades)
sino un % mas reducido de tu capacidad de endeudamiento Global.
• Al aparecer en Balance es una medida pública de riesgo en el que la
empresa incurre
• Limitación ante proyectos muy grandes o con perfil de riesgo superior al
resto de tus actividades
 Cada Opción tiene diferentes implicaciones
1. Project Finance
• Más cara  Asesores, controles, reparto de riesgos (bancos asumen mas
riesgo)
• Mayor apalancamiento 70/30 – 90/10
• Normalmente NO entra en Balance al tener un limitado recurso del
accionista  tendencia cambió tras la crisis de 2008 (Lehman Brothers)
• Riesgo Sponsor limitado al capital (y tiempo) invertido
• Garantías: Activos, acciones y flujos de caja
• Protección al contagio de un evento de default al resto de la empresa
• Permite atraer socios sin exponer tu balance
• Reduces exposición de tu balance  diversificas riesgos
 RESUMEN
 Estructura General de un Project Finance

 ACCIONISTAS
 En función de quienes sean los accionistas, los objetivos, enfoques y análisis
del proyecto y su financiación son diferentes
1. Industriales
2. Empresas Publicas
3. Constructores
4. Financieros Puros
1. Industriales  Integración en su estrategia competitiva

• Bimbo
• Vestas
• Enel
2. Empresas Públicas  Servicio Público (Búsqueda bien comunidad)

• PPP  Concesiones
• Subvenciones
• Uso público (hospitales, prisiones etc...) o privado (carreteras, PTAR,
desaladoras)
3. Constructores  Interés en la construcción y O&M

• Suministro equipos
• Alineamiento riesgo constructor con Inversor LP
4. Financieros Puros  Rentabilidad LP/MP del activo

• Muchos tipos de inversores en función del momento en el que entran, el

plazo al que esperan invertir, la fuente de su fondeo etc...
• El tipo de Financiero determina el grado de envolvimiento en la gestión del

proyecto
• Por plazo distinguimos: •Por Fondeo:
 Desarrollo  Private Equity

 Fondos de Infraestructuras (o
 Greenfield
especializados)
 Brownfield
 Fondos de Aseguradores
 Fondos de Pensiones
• Por tipo de tecnología
• Por localización geográfica
• Por estrategia de plazo de Inversión : LP – MP – CP (Bridge)

 Otras preguntas en el aire
 ¿Cuál es el mix ideal?
 ¿Porqué buscar socios?
 ¿Qué tipo de inversor es el mejor para mi proyecto?
 ¿Es bueno que haya actores con varios roles?
 ¿Cómo gestionar los conflictos de interés?
 EN PROJECT FINANCE TODOS DEBEN GANAR (Principio WIN-WIN) pero NO

TODOS GANAN POR IGUAL, ni su percepción del riesgo es igual  HAY
QUE BUSCAR LA ASIGNACION DE RIESGOS MAS EFICIENTE
 EL CONSTRUCTOR – TKC –EPC
 Responsable por el Diseño y la construcción del activo

 Experiencia industrial, tecnología, mercados
 Garantiza plazos de construcción y control presupuestario
 EL PROVEEDOR DE SERVICIOS DE OPERACIÓN Y MANTENIMIENTO
 Son dos actividades relacionadas pero independientes  permite

subcontratación
 Experiencia industrial, tecnología, mercados
 Garantiza eficiencia en la gestión de la planta
 COMPRADOR – OFFTAKER
 Piedra angular del Project Finance

 Compra el output a Largo Plazo
 Normalmente bajo esquema Take-or-pay
 Mediante disponibilidad o despacho
 LAS ADMINISTRACIONES PUBLICAS
 Tienen un papel clave

 El Project Finance se ha desarrollado mas rápida y extensamente allá donde
ha habido regulación especifica que permite dar el “terreno de juego”
propicio para la distribución de riesgos.
 La aplicación del Project Finance ha permitido la expansión y el éxito de las
PPP (APP en español)  Concesiones
 LAS ADMINISTRACIONES PUBLICAS
 Tienen un papel clave
 El Project Finance se ha desarrollado mas rápida y extensamente allá donde

ha habido regulación especifica que permite dar el “terreno de juego”
propicio para la distribución de riesgos.
 La aplicación del Project Finance ha permitido la expansión y el éxito de las

PPP (APP en español)  Concesiones
3. PROJECT FINANCE –Técnica de gestión de Riesgos
 El proceso de transferencia y distribución de riesgos es un proceso clave
 Etapas
Gestión del
Transferencia
Identificación Análisis Riesgo
y distribución
Residual
 El análisis dependerá del tipo de proyecto, tecnología, estado de desarrollo.

 Proceso clave en el desarrollo de un proyecto
 En función del éxito en la distribución del riesgo y la remuneración que debe

ser entregada a cada actor que lo asume, permitirá o no la obtención de
financiación y determinará el nivel de beneficios de los accionistas
 3 estrategias básicas para la gestión del riesgo:
 Retención  Corporate Finance (sistema de control y gestión)
Transferencia a otros actores  Contratos principales Project Finance
Transferencia a un especialista  Compañías de Seguros, Epcista,

Bancos…
1. Identificación y Análisis de los Riesgos
 Riesgos en las fases previas a Cierre Financiero
 Hay mucho trabajo antes de un Cierre Financiero:
 Identificación proyecto  Publico o privado. ¿Como es la oferta?

Obtener permisos y licencias
Estudios de mercado
Estudios técnicos de factibilidad
 visitas al emplazamiento
Atraer inversores y financiadores
 Normalmente el riesgo de desarrollo recae en los promotores/accionistas. A

veces en las Administraciones licitantes.
 Riesgos en la fases de construcción
 Riesgo de Planificación: Cuando la SPV depende de la construcción a tiempo

de otros activos.
 Ejemplos: LT, ciclos combinados, hidro
 Riesgo Tecnológico: Grado de madurez de la tecnología. Relación con el

tamaño del activo
 Consecuencia  la capacidad de obtención de financiación, ampliación garantías (PF mixto),
 Riesgo de Construcción: Atrasos, finalización, sobrecostes, desempeño

 Riesgos en la fases de operación
 Riesgo de Suministro: Posibilidad de asegurar o no el flujo constante de

inputs del proceso productivo a un precio determinado.
 Lleva a incremento de costes, producción por debajo de la capacidad instalada
 Riesgo Operacional: Desempeño debajo del esperado
 Menos eficiencia, sobrecostes.
 Riesgo de Mercado: Los ingresos son menores de lo esperado
 Diferencial entre previsión volumen de ventas y Precio de ventas

 Riesgos en toda la vida del proyecto
 Riesgo de tasa de interés: Posibilidad de cambio (subida) de la tasa de

interés del mercado.
 La financiación siempre se hace sobre la base de tipos flotantes

 Lleva a incremento de costes de financiación  Riesgo de no generar
caja suficiente para pagar la deuda
 Riesgo de tipo de cambio: Variación tasa de cambio de moneda de inversión

Vs moneda de cobro de ingresos
 Riesgo de Inflación: Variación de precios de inputs > variación precio de

outputs.
 Riesgo de Medio ambiente: Impacto negativo puede generar rechazo en la

comunidad, gobierno etc..  Posibilidad de llegar al recurso del accionista
 Riesgo Regulatorio: ineficiencia en la administración del sector publico:
 Obtención de permisos
 Renegociación de la concesión
 Obligación de devolución de la concesión
 Riesgo de Político: Estabilidad del gobierno y las reglas bajo las que se ha
estructurado el proyecto.
De inversión. Limites a la transferencia o convertibilidad. Expropiación

 Cambios de legislación  Ejemplo renovables España
http://www.energiaysociedad.es/manenergia/3-5-regulacion-espanola-de-las-energias-
renovables/
 Riesgos Cuasi-Políticos: Interpretaciones exóticas de los contratos en
vigor. Incluye “creeping expropiation”
 Riesgo Legal: Funcionamiento de la legislación para permitir distribuir

riesgos
 Depende del grado de desarrollo del país

Tradición jurídica
Condiciones y contexto de las instituciones
 Riesgo de crédito : la credibilidad (y balance) de los diferentes actores junto

con su capacidad de asumir el riesgo que se el ha atribuido (y por tanto dar
garantías de éxito) influye en el nivel de apalancamiento y el coste de la
financiación.
2. Transferencia y distribución
 Riesgo de Planificación: En función de cómo se origina el proyecto (a través

de intereses privados o licitaciones publicas) el interesado en mitigar este
riesgo y la solución a ser adoptada será diferente.
La forma de reducir el riesgo es vía garantía de cobro (Take-or-pay) o

compartiendo responsable de construcción.
 Riesgo Tecnológico: Normalmente el avance tecnológico se apoya en pasos

previos de otros productos/tecnología, incluso otros campo de actuación.
 Prototipos pequeños experimentales, normalmente con subvenciones de

I+D+i
Otras veces los accionistas, Epcistas asumen un mayor riesgo de inversión
(dando mas garantías con recursos, aumentando apalancamiento, RCSD etc..)
El uso de asesores independientes, establecimiento de penalidades y la otorga
de garantías puede ser otras alternativas
 Riesgo de Construcción y operación: Epcista /O&M de experiencia y

paquete contractual de garantías es la forma habitual de mitigar el riesgo.
Sistema de incentivo positivo es también utilizado

 A veces más recurso al accionista es posible
 Riesgo de Suministro: Contratos de LP con precios fijos (reajustables) y

garantía de suministro con cláusulas de penalidad por incumplimiento
A veces se puede buscar opciones con suministradores complementarios

 La verticalización de la cadena de valor puede ser otra forma de mitigar
el riesgo
 Riesgo de Mercado: Normalmente los contratos son Take-or-pay de forma

que la exposición al mercado es del cliente (privado o publico), para ello la
venta debe estructurarse como venta por capacidad o disponibilidad.
Opciones de Cap y Floor permiten pagar los costes fijos de la inversión

dejando un espacio para mejorar la rentabilidad del accionista a cambio de
mas incertidumbre.
 Riesgo de inflación: Lo básico es la correlación en la indexación de Ingresos y

Gastos  Índices de consumo. Se utilizan también coberturas derivadas
 El establecimiento de los ingresos en moneda fuerte es otra forma de
mitigar la volatilidad de los precios en las economías menos desarrolladas
 Riesgo de cambio y de tipos de interés: Los derivados son los instrumentos

habituales de mitigación del riesgo
 Forward y Futuros: Intercambio en fecha cierta de dos activos diferentes.

Mas o menos estandarizado
 Swaps: Combinación de varios futuros
 Opciones: A través del pago de una prima tengo el derecho a ejercer una
compra o venta en el futuro ( fecha cierta) sobre cualquier subyacente (a
precio fijo).
 Pueden cotizar o no
Call: Opción de comprar
Put: Opción de vender
 Interest rate Cap, Floor and Collar
 Riesgo de Medio ambiente: Experiencias pasadas de destrucción de zonas

de riqueza biológica por la implantación salvaje de otros proyectos a
generado el establecimiento de legislación mas restrictivas, así como
procesos de aprobación de proyectos mas rigurosos y fiscalización mas
profunda.
La forma de mitigar este riesgo es a través del contacto con las
comunidades locales para informar y hacer participe de la riqueza
generada. A veces es a iniciativa de las empresas y otras por imperativo
legal
 Estudios profundos y detallados, planes para mitigar los daños etc.. son
un pre-requisito para obtener licencias en casi todo el mundo
 Riesgo Regulatorio, Legal y Político: Tienen un origen común y

consecuencias muy parecidas.
La cobertura habitual es a través de dos instrumentos:
a) Los convenios de estabilidad jurídica.
• Garantía soberana al cumplimiento de las obligaciones de
órganos /empresas dependientes del poder publico
• Garantía de repatriación de dividendos y de convertibilidad
• Beneficios/exenciones fiscales
• Creación de beneficios institucionales (acceso a terrenos,
agua, prioridad desapropiaciones, aceptación arbitraje
internacional etc...)
b) Los seguros de riesgo país.
 Los Seguros de Riesgo País: Por su especificidad y no poder cubrir el riesgo

eficientemente de forma alternativa merece un poco de detenimiento.
 Coberturas:
 Protección de la Inversión frente a expropiaciones y nacionalizaciones sin

compensación, guerras, etc...
Cambios en la legislación que afecten negativamente la inversión  Caso
renovables ESPAÑA
 Riesgos Casi-Políticos (expropiación encubierta)
 Puede ser realizado por Agentes públicos o privados: MIGA

3. Matriz de Riesgos
 El proceso de gestión y distribución de Riesgos acaba en la Matriz de Riesgos

• Análisis de off takers
Mercado
• Contratos Take-or-pay a LP
Medio ambiente y • Asesores externos. Planes de vigilancia
permisos • RRPP con la comunidad y NGO
• Estructurar proyecto para mantener

Planificación independencia de otros actores
• Contratos por disponibilidad
• EPCista con experiencia

Tecnológico • Cobertura en plazos, hipótesis de producción
conservadoras, ramp-up…
• EPCista con experiencia en construcción en la

Construcción tecnología , mercado, país
Tipos de interés y • Coberturas financieras

cambio
• Correlación ingresos – gastos y variación
Inflación monetaria
• Convenios de estabilidad jurídica

Legal • Seguros de Riesgo País
• Seguros de Riesgo País

• Involucrar varias nacionalidades en el
Político
proyecto
• Presencia organismos multilaterales

Regulatorio • Seguros específicos (Miga)
• Lobbies
• Garantías soberanas
Crédito • Garantías de otros ingresos
• Garantías Corporativas
• Contratos LP estabilizando precio y

garantizando suministro
Suministro • Verticalizando cadena de valor
• Contrato O&M con empresa de primer

nivel y experiencia
Operacional • Penalidades y bonus por desempeño
4. ANALISIS DE LOS CONTRATOS
1. EL CONTRATO DE EPC
 Básicamente establece las condiciones de construir en un plazo y a un coste

para obtener un desempeño determinado a cambio de un precio
normalmente fijo y cerrado.
 Normalmente el constructor asume la una responsabilidad global sobre la

construcción  Wrap up (wraparound) aunque puede desplazar a sus
subcontratas parte del riesgo
 Esto incluye la tecnología pues es probablemente el que lo puede cubrir a

un menor coste.
 Las garantías se liberan una vez queda establecido que la planta a superado
los requisitos técnicos mínimos (MPS) y recibe la PAC (certificado de
Aceptación Provisional). Después de un plazo mayor FAC (Aceptación Final)
cuando se transfiere el activo.
 Independiente de recibir la FAC puede quedar una lista de pendientes

menores que afectan a la capacidad del activo de generar recursos pero que
deben ser completados dentro de un periodo de tiempo a negociar entre las
partes ( “punch list”)
 En el caso que no se pase las MPS (requisitos técnicos mínimos)  “breach

of contract” que podría técnicamente dejar al proyecto en “default” y por
tanto se podría exigir el repago de lo adelantado y/o otras compensaciones.
 Normalmente hay un escalonamiento de las penalidades mediante dos

alternativas:
 Liquidar  Buydown damage (diferencia NPV entre la disponibilidad real

VS la prevista) encaminado a reducir deuda y re-equilibrar el modelo
 Reparar  >Cubrir sobrecostes de reparar
 Por otro lado los EPCistas procuran incorporar clausulas de Bonus por
anticipar la producción o incluso por conseguir mejor disponibilidad durante
los años de garantía.
 Adicionalmente es usual establecer limites a la responsabilidad del epcista,

tanto parciales como globales  Casos extremos como dolo, fraude y
especialmente “reglas de compliance” ( reglas de cumplimiento de
estándares éticos internacionales) pueden NO tener límite de
responsabilidad
 La responsabilidad del accionista normalmente termina después del período

de garantía quedando limitado a su inversión en el proyecto.
2. EL CONTRATO DE SUMINISTRO
 Para garantizar el suministro se establecen cláusulas Put-or-pay.
 Gráficamente se puede entender así:

3. EL CONTRATO DE O&M
 Hay dos tipos básicos en el mercado:
 A precio Fijo (a riesgo y ventura)  el precio no depende de la

producción ni de los costes de operación. El beneficio del operador esta en
su capacidad de reducir costes. Puede tener indexación, partes fijas y
variables etc...
 pass-through (Costes + Fee)  La SPV cubre los costes de operación y

remunera con un fijo al operador, que tiene incentivos a través de bonus y
penalidades por desempeño.
 Los bancos suelen pedir derechos de “step-in rights”, es decir de reemplazar

al operador en el caso que se den ciertos supuestos. En función de la
tecnología puede ser o no fácil de implementar.
4. EL CONTRATO DE VENTA
 Normalmente para infraestructuras industriales no está sujeto a demanda.
 La forma más eficiente de reducir el riesgo es mediante contratos de LP con

un comprador de renombrado prestigio (normalmente concedente) ya sea
público o privado en base take-or –pay.
 De forma simétrica, en muchas ocasiones la SPV se obliga a indemnizar al

comprador por el déficit de suministro. En función de las penalidades y
criticidad del suministro el proyecto debe ser diseñado con más o menos
redundancia/robustez para cubrir estos riesgos
 En el sector energético podemos distinguir 2 tipos de contratos que regulan

la compraventa de energía:
PPA. Debe tener correlación con el contrato de suministro
Peaje
 PPA
 Suele estar dividido en dos parte, una fija y una variable.
La fija cubre los gastos fijos de operación así como el servicio de la deuda
y el retorno a la inversión
La parte variable cubre los costes variables de la operación
Es el contrato Clave para la financiación
 PPA
 Los bancos se fijan en el plazo del PPA (concepto de cola) y credibilidad
del comprador, así como cláusulas de escape.
 Peaje
El comprador asume el riesgo de mercado, demanda y precio entregando
el insumo a la SPV y pagando por la energía un fee (que tiene
componentes fijos y variables) generada.
 A través de los PPP, los diferentes entes públicos accede a inversión en

infraestructuras sin incurrir en incrementos de deuda de su balance.
 Como no suelen ser servicios rentables en sí mismos se utiliza las

subvenciones para hacer atractiva la participación privada.
 Un caso extremo lo podemos ver en el sector transporte a través del “peaje

sombra”: pago fijo realizado por el concedente (no hay peajes a los usuarios)
 Sin riesgo de demanda
 Versiones mixtas Concedente garantiza un mínimo (floor), quedando los

upsides para el concesionario. Otra derivada son los Cap & Floor
 Para Hospitales y servicios de Salúd: Pago por disponibilidad de espacio +

Fee por servicio + Fee por volumen
5. EL CONTRATO DE FINANCIACIÓN Y ADJUNTOS
 El contrato de Financiación se compone del contrato de crédito (Credit

Agreement) + Acuerdos de Proyecto (Project agreements) + Paquete de
Garantías (security agreements ) .
 El contrato de Financiación establece las reglas básicas de la relación de

préstamo
 Los contratos de garantías pretenden reducir el riesgo del deudor
 Los acuerdos de Proyecto no son contratos que intervengan los lenders sino
que actúan como beneficiarios en determinados casos.
 El contrato de Financiación es una contraprestación: Dinero en un plazo y

condiciones estipuladas a cambio de garantías de cobro futuro y un paquete
de seguridad que proteja a los Bancos en eventos de incumplimiento del
tomador del préstamo (SPV)
 Los bancos (en el caso de haber más de uno) se comprometen de forma

mancomunada, de forma que cada uno es responsable (y beneficiario) de su
parte
 El préstamo se puede estructurar con uno o varios tramos en función de los

intereses de los bancos, características de cada tramo etc..
 Es habitual que haya tramos con tipos diferenciados y referencias distintas.

Puede haber tramos específicos para algunos conceptos de gasto/inversión
en concreto.
 El objetivo de los bancos es que el proyecto llegue a COD pues es la forma

de recuperar su préstamo. Cuando haya partes diferenciadas en el proyecto
que permitan funcionamiento aislado será habitual separar tramos de
financiación.
 Principales partes de este contrato:
1. Condiciones Precedentes
• Condiciones que deben ser cumplidas antes de un evento

(normalmente el desembolso).
• Financial Close= el momento que las CP se han cumplido

• El primer desembolso es un hito clave y no solo simbólico:
a) Se recuperan los gastos de desarrollo + premio (development

fee) si hubiera
b) Para los Bancos comienza su exposición al riesgo del proyecto
• Por eso las CP para FC , primer desembolso o subsecuentes

desembolsos son diferentes
• CP típicas:
a) Copia de los documentos acreditativos de constitución
b) Copia de los poderes para realizar la firma del PPA, contratos de
financiación y garantías
c) Copia de los contratos de financiación y garantías debidamente
perfeccionados
d) Copia de los documentos del proyecto (PPA, EPC, O&M,

suministros, seguros etc.)
e) Copia de los informes de asesores externos (técnicos, de mercado,
de seguros, de medioambiente etc)
f) Documentos financieros del tomador y accionistas
g) Comprobación de aportes ( o garantía de aporte) de capital
h) Copia de los permisos administrativos necesarios para la
construcción
i) Copia del modelo financiero
j) Opiniones legales de los abogados de los bancos y del tomador en
relación a la legalidad de los actos practicados y capacidad de
hacerlos. Puede haber multitud de peticiones especificas para
otros participantes del PF (accionistas, EPCista, O&M etc)
k) Otros documentos específicos que puedan requerir los bancos.

 Solicitud de desembolso
 Comprobación ratios
 Comprobación inexistencia de eventos de vencimiento
 Certificados de costos realizados hasta la fecha
2. Intereses
• Pueden ser fijos o variables. Lo normal es que estén relacionados a un

índice y te obliguen los financiadores a que cubras un % del riesgo a LP.
• La tasa de referencia suele ser de referencia internacional
• Se puede negociar no cubrir el periodo de construcción, que el % sea mayor

o menor, que se fijen a través de derivados que permitan fluctuación etc..
• Puede haber comisiones por disponibilidad por el volumen disponible y no

dispuesto
3. Repago del Préstamo
• Comienza después de COD, cuando el proyecto comienza a generar recursos

para repagar el préstamo.
• Puede haber más o menos carencia, pueden permitirnos dotar primero las
CRSD etc.. .
• La velocidad de repago depende de la capacidad de generar caja del

proyecto así como del nivel de apalancamiento y del sistema de
amortización establecido
3. Repago del Préstamo (II)
• Los contratos suelen dar espacio para reembolsos voluntarios (normalmente

para reducir intereses y mejorar rentabilidad de un proyecto que no permita
distribuciones)
• Los repagos Obligatorios sirven para garantizar al prestamista la preferencia

sobre los flujos adicionales que pueda tener el proyecto.
• El caso habitual es el de los seguros.
• Se pueden negociar antes del CF algunas condiciones por las cuales esos
fondos queden liberados
• Siempre es posible apelar a un “waiver” (cesión), pero sujeto a aprobación

de los bancos
4. Costes
• Todos los gastos y costes del estudio de los préstamos son pagados por las
SPV, incluyendo todos los asesores de los bancos
5. Ratios financieros
• Objetivo: monitorar el desarrollo técnico/ industrial del proyecto así como la

evolución económica de los resultados
• Para el análisis económico se utilizan ratios financieros que permiten dar

una visión de cómo genera caja el proyecto
5. Ratios financieros
• Importancia de cómo medimos los ratios (anuales, trimestrales etc.) pueden

tener impacto, especialmente si hay temporalidad en los ingresos.
Normalmente anuales es más ventajoso.
• El no cumplimiento de los ratios pueden derivar en:
a) Paralización de desembolsos
b) Incremento de la tasa de interés
c) Limitación de distribuciones a los accionistas
d) Establecimiento de eventos de “default”
6. Distribuciones
• Los accionistas e inversores invierten para obtener un resultado = Beneficio

(medido en términos de caja)
• Los contratos proveen cuando pueden tener acceso a la caja generada y en

qué orden ésta debe aplicarse
• Importante definirlo lo mas objetivamente posible
7. Representaciones
• Son afirmaciones que realiza la SPV y los accionistas que cubren a los Bancos
legalmente en el caso de eventuales disputas
7. Representaciones
• Ejemplos habituales:
a) SPV existe y tienen capacidad de operar en el mercado y ha realizado los

procedimientos necesarios para poder firmar el contrato de financiación
b) De las garantías otorgadas por la SPV y accionistas en relación al
proyecto y que no tienen conflicto con otras
c) Que las obligaciones asumidas por la SPV en relación a los prestamistas no
entran en conflicto con otras que eventualmente existieran
d) Validez de las garantías emitidas por los accionistas (acciones, “Parent
Company” etc)
e) Existencia y validez de los permisos necesarios
f) Ausencia de litigios y de “eventos de default” así como de impedimentos
medioambientales
7. Representaciones (II)
g) Ausencia de eventos que prevean que los proyectos no van a alcanzar el

productividad establecida en los contratos
h) Corrección de los EEFF presentados
i) Ejecución y validez de los contratos de seguros
j) Propiedad de la acciones y los terrenos
k) Veracidad de la información entregada del proyecto
l) Otras legales: Validez foro legal, pago impuestos, ausencia de WTH,
ausencia inmunidad …
8. Pactos (covenants)
• Son las acciones a las que se obligan las partes (normalmente mas el
tomador del préstamo) en el espíritu del contrato
• Pueden ser positivos (de hacer) o negativos de (de no hacer)
• Ejemplos:
a) Obligación a construir y operar la planta (puede incluir detalles de

como hacerlo)
b) Obligación de usar los fondos del proyecto para exclusivo uso del
proyecto
c) Obligación de mantener los seguros vigentes , pudiendo incluir
requisitos mínimos.
d) Obligación de tomar las coberturas de riesgos de interés como

acordado en los contratos de financiación
e) Obligación de obtener todos los permisos necesarios para construir y
operar
f) Obligación de actuar conforme especifican los contratos del proyecto
g) Obligación de cumplir las leyes aplicables a los proyectos
h) Obligación de cumplir con la normativa ambiental
i) Obligación de mantener los libros contables
j) Obligación de no empeorar la posición de la SPV en los contratos del
proyecto sin aprobación de los bancos
k) Obligación de no vender activos
l) Obligación de no crear, mantener otras financiaciones
m) Obligación de no dar garantías a terceros
n) Obligación de no hacer otra actividad fuera del objeto del proyecto

o) Obligación de no firmar contratos o comprar activos no previstos en
los contratos de financiación
p) Obligación de no abandonar la construcción y operación
q) Obligación de no hacer ninguna adquisición, ni co,m,prar acciones
de otras compañias
r) Obligación de no reducir capital y no emitir acciones que no estén en
garantía de los bancos
9. Eventos de Ruptura (default)
• Hechos que por su gravedad suponen una ruptura de las condiciones

congtractuales
a) No pago de intereses y/o principal

b) No cumplir con cualquier otra obligación (que sea material e implique
perjuicio para el proyecto)
c) No cumplimiento por parte del algún sponsor de algún contrato del
proyecto (suministro, garantías, compra)
d) Manifestación probadamente falsa
e) Liquidación o insolvencia de participantes de los contratos
f) Incumplimiento grave de ratios
g) Expropiación de activos
h) Pérdidas de derechos esenciales del proyecto
j) Reclamaciones de terceras partes

k) Atraso Obras (normalmente con etapas de gravedad)
l) Algún acuerdo del contrato de financiación que haya terminado
m) Cross Default
n) Transferencia no permitida de las acciones
o) Planta ha sufrido daños irreparables
 Es muy importante el test de materialidad
 Las consecuencias son diferentes según el tipo de default
• Ante un evento de Default los Bancos tienen varias opciones:
a) Cancelar el préstamo
b) Acelerar el repago del préstamo
c) Pedir la terminación anticipada
5. EL PAPEL DE LOS ASESORES
1. ASESORES LEGALES
 Son Expertos en dar cobertura a los riesgos señalados dentro del proyecto y su
representación numérica: el modelo financiero.
 Responsables de las siguientes actividades:
 Preparar documentos del proyecto

 Definir los documentos para la financiación
 Soporte durante la fase post C.F. (FC) y E.O.C. (COD)
1. ASESORES LEGALES
1. ASESORES LEGALES
 Durante la etapa de estructuración todos tienen un objetivo común: Crear la

estructura legal necesaria para hacer el proyecto…pero para tener el mejor
resultado financiero para cada uno.
 Documentos para el desarrollo del proyecto:
 Concesión – PPA
 Permisos (de paso, de uso de agua, de instalación, construcción etc..)
 Derechos con terceros (terrenos, servidumbres, carreteras de acceso…)
 EPC and O&M
 Garantías de construcción y desempeño
 Seguros
 Suministro
 Ventas
 Contratos de Financiación
1. ASESORES LEGALES
 Contratos de Financiación
 El primer contrato es el Mandato en el cual se incluye una indicación de los

términos de la oferta (Term Sheet).
 Al aprobarse se contrata efectivamente a uno o varios bancos para organizar la

estructura financiera.
 El contrato de Crédito (Loan documents))
 Los documentos de garantías (Security documents)
 Contratos de regulación entre prestamistas (Intercreditor agreement)
 Contrato de aportes de capital (Equity contribution agreement)
 Contratos de cobertura de interés y cambio (Hedging agreements)
 Otros acuerdos relacionados (Direct Agreement)
1. ASESORES LEGALES
 Due Diligence Legal
 Documento para los prestamistas realizado por sus abogados que:
 Establece la naturaleza y características del proyecto

 Analiza los documentos corporativos y comerciales en vigor
 Especial análisis de permisos y concesiones
 Esquema regulatorio global del proyecto
1. ASESORES LEGALES
 Legal Opinions
 Es un documento muy formal que se realiza previo al cierre financiero en el que

un abogado certifica para los lenders que:
 La sociedad existe y esta vigente

 Validez de los documentos financieros (incluyendo validez de los firmantes)
 Validez legal de las garantías presentadas
 La sociedad posee los activos referenciados en los documentos
 Validez (y suficiencia) de los permisos, licencias, PPA etc..
 Validez de las garantías, penalidades, interés etc.. de los contratos
 Validez de contratos bajo ley local

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MASTER GESTIÓN DE EDIFICACIÓN Y

Ignacio de Oñate Algueró

 Origen USA desarrollo líneas ferroviarias (1840-1870)

 En la década de 1930 se utiliza en el negocio de exploración petrolera y

 En la década de 1970 se traslada a Europa a través del sector petrolero

 mercado cautivo (contratos LP) con entidades solventes

 Década 1980-1990 se expande de dos formas diferentes:

 Hacia países menos desarrollados

 La expansión a nuevos sectores implica:

 Apertura a mercados con mas de un comprador cierta asunción de un riesgo de

 Gráficamente podemos describirlo así:

 Project Finance es una estructura contractual que distribuye (eficientemente) los

 Es un juego donde todos ganan, pero NO IGUAL  La forma de repartir el riesgo

 Características Básicas de Project Finance

1. El deudor es una SPV independiente de los Sponsors (accionistas)

 Cada Opción tiene diferentes implicaciones

 Cada Opción tiene diferentes implicaciones

 Estructura General de un Project Finance

1. Industriales  Integración en su estrategia competitiva

2. Empresas Públicas  Servicio Público (Búsqueda bien comunidad)

3. Constructores  Interés en la construcción y O&M

4. Financieros Puros  Rentabilidad LP/MP del activo

4. Financieros Puros  Rentabilidad LP/MP del activo

• Muchos tipos de inversores en función del momento en el que entran, el

• El tipo de Financiero determina el grado de envolvimiento en la gestión del

• Por plazo distinguimos: •Por Fondeo:

 Desarrollo  Private Equity

4. Financieros Puros  Rentabilidad LP/MP del activo

• Por tipo de tecnología

• Por localización geográfica

• Por estrategia de plazo de Inversión : LP – MP – CP (Bridge)

 Otras preguntas en el aire

 ¿Cuál es el mix ideal?

 ¿Porqué buscar socios?

 ¿Qué tipo de inversor es el mejor para mi proyecto?

 ¿Es bueno que haya actores con varios roles?

 ¿Cómo gestionar los conflictos de interés?

 EN PROJECT FINANCE TODOS DEBEN GANAR (Principio WIN-WIN) pero NO

 EL CONSTRUCTOR – TKC –EPC

 Responsable por el Diseño y la construcción del activo

 EL PROVEEDOR DE SERVICIOS DE OPERACIÓN Y MANTENIMIENTO

 Son dos actividades relacionadas pero independientes  permite

 Piedra angular del Project Finance

 LAS ADMINISTRACIONES PUBLICAS

 Tienen un papel clave

 LAS ADMINISTRACIONES PUBLICAS

 Tienen un papel clave

 El Project Finance se ha desarrollado mas rápida y extensamente allá donde

 La aplicación del Project Finance ha permitido la expansión y el éxito de las

 El proceso de transferencia y distribución de riesgos es un proceso clave

 El análisis dependerá del tipo de proyecto, tecnología, estado de desarrollo.

 Proceso clave en el desarrollo de un proyecto

 En función del éxito en la distribución del riesgo y la remuneración que debe

 3 estrategias básicas para la gestión del riesgo:

 Retención  Corporate Finance (sistema de control y gestión)

Transferencia a otros actores  Contratos principales Project Finance

Transferencia a un especialista  Compañías de Seguros, Epcista,

1. Identificación y Análisis de los Riesgos

 Riesgos en las fases previas a Cierre Financiero

 Hay mucho trabajo antes de un Cierre Financiero:

 Identificación proyecto  Publico o privado. ¿Como es la oferta?

 Normalmente el riesgo de desarrollo recae en los promotores/accionistas. A

 Riesgos en la fases de construcción

 Riesgo de Planificación: Cuando la SPV depende de la construcción a tiempo